红旗连锁2019年业绩快报点评:专营主业多措并举,净利润实现高速增长

事件:2020年2月26日,红旗连锁发布2019年度业绩快报,公司2019年营业收入为78.2亿元,同比增长8.35%;归属于上市公司股东的净利润为5.2亿元,同比增长59.90%;基本每股收益为0.38元,同比增长58.3%。
    点评
    19年公司净利润高增,符合预期。红旗连锁19年归属于上市公司股东的净利润同比增长59.90%,利润增长主要原因为专注主营业务、科技创新充分运用大数据、门店提档升级、优化产品结构、加强内控管理及内部开源节流。具体来看,公司通过生鲜化改造+引入餐食+丰富增值服务方式提升客流量、增强客户粘性,其中生鲜板块的引流作用使得门店销售额平均提升20%-30%,经营情况较好的门店利润可提升10%,受益于供应链升级、提升直采及统采比例来减少中间环节、提升毛利较高的进口商品比重等举措,公司盈利能力不断提升。
    通过“自建+收购”方式迅速展店,前期并购整合基本完成。截止19年三季度,公司门店数量已达3027家,预计2019年公司净增门店超210家,由于永辉为公司第二大股东,永辉加速生鲜门店改造赋能,预计全年打造生鲜便利店约300家,同时引入即食餐饮门店数超300家。公司近年来通过“收购+展店”方式加速开拓市场,受益于公司较强的门店运营能力及管理能力,前期并购整合基本完成,公司盈利能力提升显著,19年公司并购步伐重启。
    19年投资收益有望超1.7亿元,剔除投资收益影响后净利润增速预计约为20-30%。19年前三季度公司持股15%的新网银行贡献投资收益1.3亿元,同比增长超200%,保守假设19Q4新网银行投资收益同比增长100%,预计19年公司投资收益至少将为1.7亿元,同比增幅超200%。剔除新网银行投资收益影响后,19年公司净利润同比增速预计约为20-30%。
    维持公司“增持”评级
    我们预计公司2019-2021年营业收入分别为78.3、84.3、90.7亿元,分别同比增长8.4%、7.6%、7.7%;归属母公司股东的净利润分别为5.1、6.3、7.5亿元,分别同比增长59.2%、21.8%、19.2%;对应2019-2021年EPS分别为0.4、0.5、0.5元/股;对应2020年给予主业25倍PE、新网银行10倍PE。
    风险提示:成本持续提升;门店扩张、改造进度不及预期;新网银行业绩不及预期。

水晶光电动态点评:受益光学创新升级,业绩稳定增长

智能终端光学创新持续升级,带动公司光学元器件业务快速增长。近年来智能手机整体创新进程放缓,以多摄、潜望式镜头、3D结构光、TOF以及屏下指纹等为代表的光学创新成为终端厂商竞争的焦点。公司是国内红外滤光片龙头供应厂商,受益多摄发展趋势,公司红外滤光片产品需求持续提升。根据群智咨询数据,2019年Q3多摄出货量占比接近80%,其中双摄出货量占比30%,三摄出货量占比26%,四摄出货量占比22%,2019年后置多摄总体出货量同比增长23%。2020年三摄四摄产品占比有望进一步提升,带动公司滤光片业务进一步增长。此外,潜望式镜头未来随着成本下降,有望从高端旗舰机下沉到中低端机型,公司供应潜望式摄像头模组中的关键零部件棱镜,看好公司该产品在2020年迎来放量。
    全球唯一两家窄带滤光片供应商之一,生物识别业务拉动整体盈利水平。全面屏趋势下,屏下指纹渗透率不断提升,据IHS数据显示,2019年屏下指纹渗透率为13.9%,预计2020年渗透率可达到22.1%。公司主要提供用于屏下指纹模组中的蓝玻璃滤光片,与全球指纹芯片龙头厂商汇顶科技密切合作,供应主流手机品牌厂商。3D感测模组方面,3D结构光和TOF方案均需用到窄带滤光片,公司是全球唯一两家供应商之一,未来将率先受益3D感测渗透率提升。此外,TOF发射模组中的diffuser(扩散片)产品公司也将于今年推出。生物识别业务目前虽然占比公司总营收较小,但毛利率高达40%以上,看好公司该业务未来发展。
    由于光学创新升级趋势持续,公司不断拓展潜望式镜头、TOF等应用的新产品,看好公司未来两年业绩增长,故上调公司20/21年营业收入和归母净利润预测。预计公司20/21年营业收入为38.41/48.68亿元,20/21年归母净利润为6.00/7.48亿元,对应20/21年EPS为0.49/0.61元,PE41/33倍。维持“增持”评级。
    【风险提示】
    智能手机销量受疫情影响大幅下滑;
    3D感测渗透速度不及预期。

海格通信:北斗导航全球组网在即,芯片业务助力军用通信龙头新增长

北斗全球组网完成将带动用户段千亿级市场,导航芯片为核心部件直接受益。我国北斗系统实施“三步走”发展战略,2020年6月前即将完成全部卫星发射任务,实现全球组网并提供服务。当前全系统空间-地面段已基本建设完成,全球组网完成后预计将带动下游用户段高速发展。北斗导航“基带+射频”芯片为下游用户设备核心部件,欧洲全球卫星导航局预测至2029年全球卫星导航设备年销量将达28亿台,未来10年累计带动导航芯片1175亿美元市场空间。我国北斗芯片已实现自主可控,未来将面向全球市场快速发展。
    公司前沿布局北斗“基带+射频”芯片研制,叠加设备及运维服务实现全产业覆盖有望快速贡献业绩。公司为老牌军工电子龙头,2018年在管理层以及行业景气上升的拉动下迎来业绩拐点。公司于2013年前沿布局北斗基带芯片研制,子公司长沙海格及润芯科技已推出三代北斗基带及射频芯片,最新型号达到国内领先水平,此外公司研发投入持续高位增长,保障公司在北斗导航芯片领域核心竞争力,叠加下游设备及运维端平台实现北斗导航全产业链覆盖,未来有望持续受益北斗导航下游放量,业绩实现高速增长。
    军工无线通信迈向通导遥一体化,先发优势切入新军种采购大周期。军队信息化建设或带来军用通信市场百亿规模,新兴的通导遥一体化将成为军工通信趋势,将会带来军民领域新需求。在改革因素减少后,公司自2017年以来累计获得超过40亿元的通信相关合同。5G正式商用推动基站建设投资,保障运维优化业务高增长。2019年底5G正式商用将加速下游基站建设进程。预计5G基站建设投资未来5年CAGR达55.18%,2023年有望达到顶峰超过1400亿元,4G和5G的运营维护及网络优化将成为公司未来的主要增量。
    我们下调公司2019-20年盈利预测维持买入评级。我们下调公司2019-20年EPS至0.22/0.30(前值为0.26/0.38),同时新增2021年盈利预测,预计2019-21年公司EPS分别为0.22/0.30/0.39,对应公司股价(2月24日收盘价)13.36元,2019-21年PE分别为61/45/34倍。选取与海格通信同样以军工电子通信、导航及软件服务等为主营业务的代表性公司进行对比,可比公司19/20/21年的均值分别为81/64/52倍,公司2020年估值低于可比公司均值的20%以上。考虑到公司北斗+军工通信+5G运维三大业务所处行业景气度均处于上升周期,公司前沿布局技术优势明显,军民品业务稳定增长,看好公司作为行业龙头的中长期投资价值,因此维持”买入”评级。
    风险提示:军费开支增速下降、军工电子信息化建设进程放缓;民品领域竞争加剧带来盈利水平下降。

瑞普生物:重磅单品持续放量,多板块布局实现高增长

2月25日,公司发布2019年业绩快报,报告期内公司实现营业收入14.67亿元,同比增长23.26%;实现归母净利润1.95亿元,同比增长64.10%,其中四季度单季营业收入增长38.35%,归母净利润增长288.14%。
    经营分析禽类疫苗量价齐升,公司新品有望快速放量;2019年公司打破原有竞争格局,拿到三价灭活疫苗批准文号,整体禽用疫苗营收增长超60%,同时新产品上市带动华南生物毛利率上升12个点;并且此毒株疫苗由华南生物独家生产,具有全禽源、全基因、全新变异株、高抗体水平、高交叉攻毒保护等优势,目前华南生物已中标广西、广东、山西等多个政府招标,市场苗也创销售佳绩,今年第二年公司将持续开拓市场,同时从长期看,公司依托华南农业大学等多个平台,研发储备丰富,增长动力持续充足。
    规模企业加速扩张,公司生猪板块优化结构有望企稳回升;农业农村部全国400个县定点监测最新数据,1月份能繁母猪存栏环比增长1.2%,1月份生猪出栏环比增长17.9%,下游生猪行业存栏回升,叠加非瘟疫情带来下游养殖行业规模化提升,疫苗渗透率提高,公司畜用疫苗客户均为规模化企业,畜用疫苗业务环比回升;其次公司不断推出新型消毒剂、非洲猪瘟检测试剂盒等市场亟需产品,积极抢占市场。
    合理评估瑞派宠物公允价值以及鹤壁永达相关坏账准备,公司调整前次业绩预告;本次公司上调了归母净利润为1.95亿元(业绩预告为1.67-1.78亿元),同比增长64.10%(业绩预告为40-50%),主要源于:1)提取涉及鹤壁永达相关坏账准备金约3600万元,2)业绩预告时公司尚未取得瑞派宠物年报,本次确认了瑞派宠物约6000万元公允价值变动收益,同时瑞派获得全球宠物巨头美国玛氏投资,公司亦协同宠物医院积极布局宠物动保产品。
    投资建议公司为禽类疫苗龙头,禽苗行业量价齐升,公司新品持续放量,我们预计公司2019/20/21年净利润为1.95/2.47/3.03亿元,增速分别64.1%、26.66%、22.57%,对应PE分别为34.7/27.4/22.4倍,给予买入评级。
    风险提示禽流感疫情风险、养殖景气不及预期风险、市场竞争加剧、公司疫苗中标情况不及预期风险、猪用疫苗和化药板块出现下滑、国家防疫政策变化风险。

丰林集团2019业绩快报点评:业绩符合预期,扩产节奏日益清晰

维持“增持”评级:公司发布业绩快报,2019年营收19.44亿元同增21.69,归母净利1.69亿元同增22.24%。公司作为人造板龙头受益定制家具带来的下游集中提升,产业一体化与海外扩张打开成长空空间,维持2019-2021年EPS预测0.15,0.18,0.23元,维持目标价4.97元,维持“增持”评级。
    Q4产销维持平稳,盈利同比上升。Q4公司营收5.16亿元同增约1.8,营收相对较为平稳主要在于基期2018Q4公司南宁与池州新产线已经实现稳定产销因此同比变化较小;Q4归母净利0.36亿元同增约24,判断盈利增速高于营收增速一方面来自于年末集中结算股权激励费用的同比减少,一方面来自于期间刨花板涨价。
    产品结构升级趋势不变,毛利率长期中枢上行。判断在Q4刨花板有所涨价的背景下,毛利率环比Q3有所上行,但应依旧维持在前三季度整体23%左右的中枢。2019公司无醛刨花板开始向下游客户稳定发货,产品结构升级的过程持续进行,同时高强度产品也在继续开发和市场开拓,在此趋势下公司毛利率中枢有望长期上行。
    广西与新西兰新项目推进,产能扩张节奏日益清晰。2019年11月公司公告广西防城港50万方人造板项目,12月公告新西兰募投资金转投吉斯伯恩40万刨花板产能,南宁与池州已经验证公司快速理顺新产能生产销售的成长能力,新项目则使扩张节奏更加清晰。
    风险提示:原材料价格波动,新项目不及预期。

天康生物:生猪出栏量稳健扩张业绩实现高增长

养殖规模稳步扩张,受益生猪价格上涨,全年业绩高增长。公司发布业绩快报,2019年实现营收78亿元,同比增长47.9%;归母净利润6.31亿元,同比增长101.3%。Q4单季度实现营收28.2亿元,同比增长80.5%,归母净利润3.29亿元,同比增长509%。收入和利润增长源于养殖基地投产,养殖规模扩大,生猪价格大幅上涨。
    新建产能投产推动出栏量稳步扩张,业绩弹性显现。据公司公告,2019年公司生猪出栏量84.27万头,同比增长30.33%,其中Q4单季度出栏量20.49万头,同比增长15.6%,估算2019年单头盈利约450元/头,Q4单季度头均盈利约2000元/头,区域优势明显。随着河南、甘肃地区产能陆续投产,预计2020年生猪出栏量有望达到160万头。
    禽用疫苗收入快速增长,猪用疫苗销售下降,饲料业务稳步增长。公司猪用疫苗受非瘟疫情拖累,根据行业整体情况,预计猪用疫苗销量大幅下滑超过50%。参股子公司吉林冠界为高致病禽流感(H5+H7)三价苗生产企业,受益禽流感疫苗招采提价及禽链高景气,2019年禽用疫苗销售预计将实现快速增长。饲料业务在产能稳定提升下预计保持稳步增长。
    投资建议:维持“买入”评级。募投项目逐步投产后公司生猪产能稳步扩张,将充分享受猪价高位带来的业绩弹性;考虑到行业产能在非瘟与肺炎疫情双重打压下,恢复速度或将更加放缓,生猪供需关系偏紧的持续时间或将延长,猪价高景气持续时间或超预期。预计2019-2021EPS分别为0.59元/股、2.27元/股、1.75元/股,维持合理价值18.16元/股,维持“买入”评级。
    风险提示:疫情风险;猪价上涨不达预期;新品审批进度不达预期;

鼎胜新材:成长中的锂电铝箔龙头

锂电铝箔龙头,深度绑定电池厂。公司成立于2003年,2018年4月上市。公司自成立以来一直从事铝板带箔业务,主要产品为空调箔、单零箔、双零箔、铝板带、新能源电池铝箔等。公司是国内最大的锂电铝箔供应商,凭借多年铝箔生产经营优势,通过了全球主要龙头电池厂认证,客户覆盖了CATL、ATL、比亚迪、国轩高科等国内基本所有大型锂电池生产企业(公司招股书)。
    传统铝箔稳定发展,锂电铝箔顺势扩张。公司目前业绩贡献最大的产品为空调箔(2018年空调箔营收占比34.5%,毛利占比37.1%),但毛利率最高的产品是锂电铝箔(2018年毛利率为25%,营收占比4.7%,毛利占比12.9%)。公司传统铝加工产品盈利稳定,结构不断优化,而未来主要业绩增长点在于锂电铝箔。据招股书,公司原有锂电铝箔设计产能4.4万吨/年,2018年产量为1.8万吨,随着产能不断释放,业绩有望持续增长。
    锂电铝箔需求高增,壁垒高筑。锂离子电池使用铝箔作为正极集流体,未来随着新能源汽车销量的持续增长,锂电铝箔需求也将维持高速增长,同时储能快速发展也将带动其需求增长。另外锂电铝箔具有较高的技术壁垒和客户认证壁垒(通常在三年以上),但一旦通过认证进入企业供应链体系,往往会形成稳定的合作关系。因此新进入者面临着认证壁垒,而公司以先入者优势构筑了较高的壁垒。
    投资建议。预计公司2019-2021年EPS分别为0.65、0.92、1.33元/股,对应当前股价的PE分别为31、22、15倍。参考可比公司估值水平,综合考虑公司业务结构、锂电铝箔龙头地位、以及业绩增速预期因素,我们认为给予公司2020年30倍PE较为合理,对应公司合理价值为27.70元/股。考虑公司锂电铝箔业务大幅扩张及下游新能源汽车行业蓬勃发展,首次覆盖,给予公司“买入”评级。
    风险提示。新增产能投产进度低预期;下游新能源车需求不及预期。

京东方A:Mate Xs发布引领折叠屏趋势,京东方A迎来LCD、OLED双升

华为发布MateXs,折叠屏成为市场关注重点。MateXs正面使用了一块6.6英寸19.5:9的屏幕,背面则拥有更为细长的约为6.38英寸的屏幕。将手机展开,则会得到一块分辨率为2480*2200分辨率的8英寸屏幕。折叠屏的重点集中铰链和OLED屏幕,在华为MateXs这次升级铰链结构,在工艺的完成度上相比前代更加成熟,它将柔性屏幕和鹰翼式铰链结构等元器件很好地进行了组合。参照OLED显示的渗透率(4Q15-3Q16一年的时间,出货量渗透率从11%提升至20%),同时考虑价格因素影响,我们研判虽然渗透率会低于OLED手机,但未来折叠屏渗透率会提升迅速。
    供给端收缩,面板价格逐步走高,面板行业迎来涨价良机。短期疫情影响有限,对于武汉地区拥有京东方10.5代线的产线产能,叠加LGD、三星关闭产线,面板价格预期走高。19Q4三星显示器宣布关闭韩国一条LCD产线后,LGD表示将在2020年底前停止韩国国内LCD电视面板生产。我们观察到现阶段面板产线中,LDG有P8-1、P8-2、P8-3在韩国坡州,我们假设在2020年底全部关闭的话,会使得全球面板面积供给略小于需求,对于处在底部期间的面板价格而言,研判面板价格将会迎来一波回调上扬。从国内企业角度来看,其中京东方A、TCL在面板的现金成本上对于韩国厂、中国台湾地区的面板厂具有一定的成本优势,并且10代线以上的大部分产能逐渐满产,对于2020年的利润有正面影响。
    OLED行业快速爆发,京东方A抢占客户先机。随着折叠屏手机不断兑现,OLED用量大幅上涨。1、作为主流的小尺寸显示技术,OLED制程复杂并且对工艺流程的要求高;2、蒸镀设备成为OLED的核心设备;3、随着OLED成本端的不断降低伴随良率的提升,刚性AMOLED面本成本低于LTPSLCD;从长远看,20-21年京东方A在OLED产能将快速释放。同时核心客户认可度大幅增加,终端客户中包括HOV等大客户均推出相关OLED产品,考虑到三星产能有限,国内厂商使用OLED的供应商研判为京东方等大厂。我们研判苹果客户对于供应商也会选择多个以保证供应链的稳定,2020年有望观察到苹果客户对于国内大厂的支持。
    我们维持“买入”评级。由于19年面板行业处于下行周期,价格跌幅较大,20年已进入上行通道,但考虑到价格基数较低,我们下调公司19/20年净利润预测由47.61/55.74亿至20.56/50.74亿。上调21年净利润预测由56.61亿至66.04亿。考虑到20年面板价格处于持续上扬,新的投产不断兑现,同时新增OLED部分兑现利润,公司盈利能力全面改善,由于公司重资产属性,在行业景气周期给予2.8倍PB,维持“买入”评级。

晶澳科技:全球领先的光伏组件供应商,多环节扩产加速成长

晶澳科技是全球领先的高性能光伏产品制造商。晶澳太阳能2005年进军光伏产业,是一家高性能光伏产品制造商,主营业务为光伏组件的研发、生产和销售,并由此衍生出光伏电站投资开发等新业务。2018年公司实现营业收入196.49亿元,同比小幅下降2.49%,实现归母净利润7.19亿元,同比增长35.18%。2019年上半年,公司实现营业收入88.69亿元,实现归母净利润3.94亿元。根据公司业绩预告,预计2019全年公司实现归母净利润9.40-12.90亿元,同比增长30.71-79.38%。
    全球化生产销售,品牌渠道垫定领先地位。全球光伏需求稳步攀升,我们预计2020-2022年全球新增装机分别为140GW、160GW、180GW。预计全球组件市场空间将由2019年1754亿元增长到2022年2067亿元。公司积极布局全球,在国内外先后建设12处生产基地,并在海外8个国家设立销售子公司,建立了强大的品牌影响力和渠道优势。海外营收占从2016年的46.56%快速提高到2019年上半年的64.46%,降低对国内市场的依赖性。公司作为排名第二的组件龙头厂商,随着产销的同步推进,有望获得更多市场份额。
    持续研发造就高性能产品,公司市场地位显著。公司一直致力于光伏技术的研发和创新,并不断取得突破,产品性能处于行业领先地位。目前拥有授权专利660项,其中发明专利96项,位居行业前列。此外,公司迎合产业发展方向进行技术储备,主要核心技术覆盖光伏全产业链,在研项目形成对主流技术路线的布局,未来有望持续保持技术优势。借助产能扩张,公司一方面通过技术工艺进步和生产布局优化等来推动生产成本进一步下降,另一方面通过新产线的落地实现研发成果的高效转化,从而强化技术优势。
    盈利预测与估值:公司是全球光伏电池组件龙头,回归A股发展有望提速。我们预计19-21年公司归母净利润分别为10.20、14.00、18.00亿元,对应EPS分别为0.76、1.04、1.34元/股,目前股价对应PE分别为23倍、17倍、13倍。同类可比公司20年平均估值22倍,我们给予公司20年22倍估值。首次覆盖,给予“买入”评级。
    风险提示:全球光伏装机不达预期,组价价格大幅下跌。

深信服:横纵双向拓展进化,安全云计算比翼齐飞

强大产品研发和渠道体系,公司横纵双向拓展突破自身天花板
    公司以VPN和上网行为管理起家,逐渐扩充产品线至安全核心领域;同时突破业务边界,进入云计算、企业级无线等多领域。凭借不断推出新产品和渠道体系的有力配合,公司保持高速增长,近五年营收复合增速为35.7%。公司产品迭代能力强,即使新产品也快速成为行业前三。公司已经成长为信息安全和云计算双龙头泛IT厂商。
    等保2.0助推行业景气度再上台阶,公司安全业务持续向上
    我国信息安全投入与全球平均水平仍有一倍以上的差距,行业增速常年保持20%左右,随着等保2.0等政策的推动,市场空间有望加速释放。公司已经处于安全行业第一梯队,安全业务是公司核心利润来源。公司渠道制度完善,引发众多同行效仿,近年来推出的态势感知、EDR等产品也迅速得到市场响应。公司积极与飞腾厂商进行适配,安全业务期待再次突破。
    超融合仍保持快速增长,云业务有望继续突破
    公司在2014年以超融合为基础进入云计算行业,目前在超融合行业稳居第三。我国私有云市场规模大,超融合凭借高性能、易扩展、低成本等优势,已经成为私有云建设的首选方式,预测行业仍保持40%以上的快速增长。公司目标在私有云和混合云市场,随着超融合市场进一步教育,以及公司业务调整梳理完善,云业务增速有望反弹。
    风险提示
    等保2.0等政策执行不及预期;行业竞争加剧;新产品增速不及预期。
    维持“买入”评级
    通过多角度估值,得出公司合理估值区间227.08-243.02元之间,相对于公司目前股价有约10.7%~18.5%的估值空间,考虑公司持续推出新产品,且不断突破行业天花板的能力,我们预计公司2019-2021年收入分别为44.09/61.41/83.48亿元,归母净利润7.45/9.49/13.44亿元,利润年增速分别为23%/28%/42%,摊薄EPS=1.82/2.32/3.29元。维持“买入”评级。

南洋股份:防火墙龙头,迎拐点

公司基本面迎来重大变化,推动公司业务发展再上新台阶:1)中电科入股5%成为公司第三大股东,借助中电科的国资背景,将实现客户覆盖及业务拓展上的深度协同,且后续与腾讯的战略合作也有望持续发酵;2)剥离电线电缆相关资产,全面聚焦网络安全主业,将实现从业务发展、股权结构及公司治理的全面理顺;3)作为国内网络边界安全头部厂商,公司的国产化防火墙及网络安全产品有望放量。
    天融信是国内防火墙市场行业龙头,连续多年在防火墙市场份额保持第一,在UTM、VPN、IDPS等网络边界安全设备市场均排名靠前。在安全政策以及产业趋势推动下,防火墙市场持续保持高景气度。天融信凭借在政府及关键行业的深厚客户基础持续保持国内防火墙市场份额排名第一,根据IDC的数据,2018年天融信在防火墙市场份额为22.4%,2019Q3份额达31.4%。同时公司通过不断完善产品线,包括推出超融合系统以不断加强私有云等新场景下提供整体解决方案的能力。公司近年通过加强安全服务,包括安全集成业务以及渠道体系的建设,推动公司安全业务增速显著提升。
    政策提速、政企上云及安全威胁三大因素带动网络安全行业景气度持续上行:1)政策合规驱动:政策提速,叠加了等保2.0、关键基础设施保护条例,护网、国产替代,十四五开局等一系列影响;2)基础架构驱动:网络安全作为IT产业的伴生性需求,目前行业正处于在云计算浪潮带动下的第二轮加速成长期中期,未来仍将保持高速成长;3)安全事件驱动:全球安全威胁的复杂化,攻击方式多样化催生网络安全新需求。
    投资逻辑:公司作为国内网安龙头,预计20/21年实现归母净利润6.9/9.1亿元,对应PE45X/34X,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:行业竞争加剧的风险;渠道拓展不达预期的风险;政策落地不达预期的风险。

中简科技:业绩符合预期,需求有望加速

公司发布2019年度业绩快报:公司预计实现营收2.34亿元,同比增长10.28%;归母净利润1.37亿元,同比增长13.33%。2019年第三季度公司业绩预告预计2019年度归母净利润同比增长7%~25%,本次业绩快报披露的经营业绩符合之前预期。公司2019年度非经常性损益预计为1171.11万元,较2018年的1503.87万元同比减少332.76万元。
    报告期内,公司强化精细化管理并加大技改力度,积极组织、保障生产,碳纤维(含织物)产量稳定增长并及时交付,主营业务保持稳定增长。据公司公告,春节期间公司现有生产线稳定生产,各生产车间及保障系统关键岗位均配置必要的专业人员以保证连续生产,公司生产所需物料已经进行了调配与平衡,可满足公司近期生产需要及客户对公司的产品需求。
    分季度看,根据业绩快报,公司2019Q4预计实现营业收入0.75亿元,同比减少18.67%,环比增长69.70%。以全年业绩快报值测算,2019Q4营业收入全年占比32.05%,2018Q4营业收入全年占比为43.46%。公司2019Q4预计实现归母净利润0.62亿元,同比减少17.16%,环比增长186.95%。以全年业绩快报值测算,2019Q4净利润全年占比45.57%,2018Q4净利润全年占比为62.34%。
    根据公司最新财报,我们调整盈利预测,预计2019-2021年归母净利润分别为1.37/2.06/3.51亿元,EPS分别为0.34/0.51/0.88元,对应2020年2月24日PE分别为112/74/44倍,维持“审慎增持”评级。

宁波港:计划引入战投上港集团,有利于中长期发展

2019年公司经营数据表现好于行业。2019年全国沿海港口货物吞吐量同比增长4.3%,集装箱吞吐量同比增长3.9%;2019年公司预计完成货物吞吐8.1亿吨,同比增长4.7%,集装箱吞吐量2961万TEU,同比增长6%,公司经营数据表现好于行业,营业收入、归母净利润都实现两位数增长。
    公司公告非公开发行预案,计划引入上港集团及作为战略投资者。公司公告非公开发行预案,拟增发不超过26.3亿股(发行前总股本的20%),募集资金不超过112.1亿元,募集资金主要用于码头建设。此次发行价格为定价基准日前二十个交易日A股股票交易均价的90%。上港集团承诺认购的股份为宁波港于本次非公开发行后总股份数的5%,认购金额不超过人民币37亿元;但若因宁波舟山港股份股价上涨导致按人民币37亿元的认购比例不足前述5%的,则按人民币37亿元认购所对应实际比例的股份。宁波舟山港集团承诺认购本次非公开发行A股股票发行数量为宁波舟山港股份本次非公开发行实际发行股份数量减去上港集团所认购股份数量之剩余全部股份数量,且认购股份数量最多不超过18.4亿股。
    宁波港、上海港强强联合,有利于中长期发展。宁波-舟山港是全球货物吞吐量排名第一的港口,上海港是全球集装箱吞吐量排名第一的港口,两个港口又都位于长三角地区,此次引入上港作为战略投资者,两大港口强强联合,可以整合各方的港口资产,发挥经营性协同效应,实现优势互补,既符合国家政策的指导方向,也有利于两大港口中长期发展。“长江三角洲区域一体化发展规划纲要”明确指出“加强沿海沿江港口江海联运合作与联动发展,鼓励各港口集团采用交叉持股等方式强化合作,推动长三角港口协同发展。”
    投资建议。暂不考虑定增摊薄,预计公司2019-2021年EPS为0.26、0.26、0.28元,对应2020年2月24日股价的PE为13.4、13.3、12.4倍,维持公司“审慎增持”评级。
    风险提示。贸易形势恶化,港口合作效果低于预期,募投项目收益低于预期。

洽洽食品:Q4环比加速增长,公司持续经营发展

公司晚间发布2019年度业绩快报,报告期内公司实现营业收入48.37亿元,同比增长15.25%;归属于上市公司股东的净利润6.02亿元,同比增长39.13%;基本每股收益1.19元。
    Q4环比加速增长,各品类全年均实现较好增长。公司2019实现营业收入48.37亿元,同比增长15.25%;归属母公司净利润6.02亿元,同比增长39.13%,其中单季度公司实现营业收入为10.40/9.47/12.32/16.18亿元,同比+1.26%/+11.78%/+19.01%/+25.72%;单季度实现归母净利润1.14/1.07/1.80/2.02亿元,同比+35.75%/+20.79%/+37.79%/+55.38%,Q4环比加速增长,公司持续经营向上。这主要在于:一是2020年春节时间较早,经销商备货周期提前;二是公司聚焦主业持续发展,不断优化产品结构,营销创新推动增长,各品类均实现较好增长,预计红袋瓜子实现营业收入同比增长10%以上;蓝袋系列瓜子全年实现含税营业收入9亿左右,同比增长20-30%;黄袋每日坚果系列实现含税营业收入8.3-8.5亿,同比增长60%以上。
    短期疫情影响有限,公司暂未调整全年计划目标。疫情虽然对公司一季度销售造成一定影响,但整体影响有限。主要在于:一是春节期间,主要产品的发货在1月20日前完成,受疫情的整体影响较小;二是疫情对公司产品销售的影响主要体现在产品的动销层面,初步判断涉及的销售额在5000万左右;三是公司2月10日已正式复工,各工厂的复工率已在60%以上,根据历史数据,2月份不是传统的销售旺季,需求并不是很高,并且公司对相关原材料的储备量可维持2-3个月的生产,因此随着疫情减轻后,公司生产、物流等会逐步恢复,从而保证市场供给;四是经调研目前经销商和终端的库存在不断的降低,经销商库存不超过20天,终端库存1-2个月,低于平时,补货需求强烈。
    另外公司暂未调整全年计划目标,预计2020年依旧能实现15%以上收入增长。
    葵花子行业品牌度仍较低,每日坚果净利率弹性未来会增大。葵花子行业整体品牌化程度仍较低,大部分市场份额仍然被散装占据,洽洽作为品牌葵花子的绝对龙头,未来随着消费升级以及品牌的认知,龙头有望继续收割市场,主要在于:一是华北等弱势区域以及三四线城市仍具有开拓空间,二是渠道演变驱动包装瓜子潜移默化地挤压非包装,三是蓝袋、黄袋系列品牌势能提升带动红袋瓜子系列增长。另外,袋装坚果是近几年高速增长的优质赛道主要是洽洽的线下渠道优势比较显著,未来随着公司规模效应提高,原材料价格下降,公司将凸显成本优势;自动化水平提高,人工成本降低,毛利率可以进一步提升,预期2020年毛利率有1-3的百分点的提升,每日坚果净利率弹性未来会增大。
    投资建议
    公司聚焦核心思路清晰,坚果、蓝袋保持较快增速。另外,新媒体新营销有望带来新动能,公司持续经营发展。预计2019-2021年公司归母净利润为6.02亿、7.13亿、8.23亿,EPS分别为1.19元、1.41元、1.62元,对应公司2月21日收盘价40.90元,PE分别为34倍、29倍、25倍。首次“买入”评级。
    存在风险
    食品安全风险、宏观经济下行风险、产品竞争趋于激烈。

麒盛科技:先发切入电动床蓝海赛道,欧美产业升级细分龙头

智能电动床细分赛道的领军企业:公司是国内规模最大的智能电动床供应商之一,主要产品以外销北美为主,近三年收入与利润分别保持51%、73%的复合高增长。2019Q1-Q3实现营收19.5亿(+1.4%),归母净利润2.7亿(+18.4%)。IPO募集资金净额15.96亿元主要用于扩充总部智能床产能400万张/年以及国内的品牌建设及营销布局。
    全球智能家居保持高景气度,智能电动床产业链顺势高增:全球智能家居及其各细分领域近年保持15%以上的高增速,其中智能电动床以其健康管理和智控等功能近年实现对传统床的替代,随着寝具市场内生增长和渗透率提升,预计2021年全球智能电动床规模望达43亿美元,2018-2021年CAGR高达31.5%。目前美国为全球第一大需求国,2018年产值达10亿美元且仍保持30%的增速,当前美国已经形成了制造商(以麒盛科技为代表的ODM)-品牌零售(舒达席梦思、泰普尔丝涟)的完善产业链,而制造环节正处于集中度低、发展快的初期阶段。
    客户服务与运营各环节能力出色,拓内销+扩产能打开增长空间:(1)大客户优势稳固。公司下游主要客户舒达席梦思与泰普尔丝涟占据美国床垫零售70%以上份额,而公司供货比例达80%以上,3-5年的长期合同保障了合作的稳定。(2)成本管控优秀。公司采用成本加成模式定价,叠加14%左右的低人工制造成本占比和规模采购下原材料单位成本下降,电动床毛利率始终保持在35%以上(3)越南扩产规避贸易风险。公司越南产能预计带来60万张增量,投产后的产能转移有效应对贸易摩擦,同时贸易摩擦趋于缓和也为价格修复带来积极促进。
    盈利预测与投资评级:尽管受贸易摩擦影响,2019年海外收入预计有所波动,但越南产能逐步释放有望重回高增。预计2019-2021年实现收入25.4、30.3和37.3亿元,同比增长6.1%、19.2%和23.3%。归母净利润3.6、4.3和5.4亿元,同比增长22.0%、21.1%和24.1%。对应PE为21X/18X/14X,考虑到公司先发及龙头优势明显且所处赛道仍保持强劲高增长,结合PEG估值给予公司2020年21X目标市盈率,首次覆盖,给予“买入”评级。
    风险提示:市场拓展不及预期;竞争加剧导致盈利能力下降;贸易政策变动风险;产能投放不及预期。

光环新网:业绩基本符合预期,IDC业务稳步推进

公司发布2019年业绩快报:2019年公司实现营收71.33亿元,同比增长18.43%;实现营业利润9.28亿元,同比增长18.10%;实现归母净利润8.22亿元,同比增长23.08%。其中2019年第四季度实现营收17.51亿元,同比增长13.63%,环比下降9.1%;单季度实现归母净利润2.11亿元,同比增长9.9%,环比下降3.7%。
    数据中心服务器上架有所延后,关注后续需求释放情况。受疫情导致的物流运输停摆和运营商网络配置封闭的影响,2020Q1机柜上架需求出现延后,而疫情期间运维压力加大及相关防疫支出等,预计这将导致公司一季度成本上有所增加。随着疫情逐步得到控制,各行业相继复工,前期积压的上架需求有望得到释放,包括在线业务需求和手机App使用时长的增加都将带动上架率提升。
    公司围绕一线城市进行数据中心布局,宏观政策有望加大调节力度。公司IDC资产主要集中于北京和上海周边地区,地理位置优越,科信盛彩业务开展顺利,预计达到业绩承诺;目前公司形成北京和上海两大周边IDC机柜群,其中已投入运营的数据中心中中金云网、科信盛彩、酒仙桥和太和桥上架率较高,稳定贡献业绩。燕郊三四期、房山二期、上海嘉定二期、昆山项目正在筹划或在建设中,在货币政策有望进一步宽松的背景下,公司融资成本存改善空间,而各部委相继出台加快在建和新开工项目审批与复工进度政策,有望降低疫情导致的工期推延的影响。公司预计全部达产则拥有近10万个可运营机柜,并预计在2020年底可运营机柜数量将达到4-4.2万个机柜。
    投资建议。公司所处IDC产业未来需求持续增长,业务布局于一线城市周边地区,在政策收缩下资产稀缺性凸显。预计2019-2021年实现营收分别为71.33/87.45/108.35亿元,净利润分别为8.22/10.12/12.63亿元,对应每股收益分别为0.53/0.66/0.82元,对应EV/EBITDA分别为31.96/25.66/21.65x。综合同行业估值水平,考虑国内相关云业务提升空间大,给予2020年26-27x的EV/EBITDA估值水平,合理价格区间为26.73-27.75元,维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示:IDC上架率不及预期,AWS发展不及预期,政策变化。

晶澳科技首次覆盖报告:垂直一体化光伏龙头,私有化回A开启新征程

老牌光伏龙头,借壳回归A股上市
    晶澳是老牌光伏龙头,2005年成立,2007年纳斯达克上市。晶澳主营为光伏组件,并成功建立了从硅片到电池片到组件的垂直一体化产业链,组件出货量2018-2019连续两年排名全球第二。借壳上市后,公司将迎来新的发展机遇,在融资能力、品牌、人才等方面不断提升,走上新的发展快车道。
    光伏成长周期开启,组件环节集中度有望进一步提升
    成本快速下降已经逐步推动光伏平价上网,未来将迎来新一轮成长周期。2020年全球新增装机预计站上150GW大关,同比30%以上。组件是光伏电站关键组成部分,未来市场前景广阔。行业格局上,未来组件环节集中度有望进一步提升。组件龙头特别是垂直一体化组件龙头将获得更大竞争优势。
    全球组件龙头,垂直一体化带来技术与成本全面优势
    公司是全球化光伏组件龙头,组件出货量2018-2019连续两年排名全球第二。公司成功转型为一体化电池组件制造商,拥有从硅片到电池到组件的完整产业链,整体规模处于行业第一梯队。垂直一体化为公司带来技术和成本上的全面优势。公司在PERC电池技术、二次印刷工艺、硅片掺镓等方面走在行业前列,产品各项参数指标处于业内领先水平。一体化同时带来巨大的成本优势,公司主营业务毛利率20%左右,处于行业领先地位。
    A股上市,开启发展新征程
    光伏行业马太效应逐渐凸显,龙头企业利用融资优势、规模优势、技术优势等不断扩张产能、加速抢占市场。告别融资功能羸弱的美股市场,晶澳在A股的上市将为今后发展奠定坚实基础,公司将全面开启发展新征程。
    首次覆盖给予“强烈推荐”评级
    公司2019年归母净利润区间为9.4亿元-12.9亿元,同比上年备考归母净利润增长30.71%-79.38%。我们预计公司2019-2021年归母净利润为11.13/14.78/18.62亿元,同比(备考)增速分别为54.8%/32.8%/26%,对应EPS分别为0.83/1.1/1.39元,当前股价对应2019-2021年动态PE分别为21.1/15.9/12.6倍。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。
    风险提示:光伏装机总需求不及预期;竞争加剧带来价格下跌超预期。

元隆雅图业绩点评:促销品龙头发展路径明确,新媒体MCN营销服务加持成长

公司礼赠品供应、营销服务和新媒体营销三大常规业务贡献主要业绩,营收结构进一步优化,数字化营销收入和新媒体营销收入占比进一步增加。
    公司三大常规业务发展态势良好,核心客户收入和盈利持续增加,综合毛利率22.07%,同比下降2.27%,系新开拓开户订单毛利偏低等所致。公司业务结构优化,数字化和新媒体营销营收占比,从上年19.11%上升到2019年的32.74%。市场对礼赠品和数字化营销需求旺盛,礼赠品收入达到9.98亿元,同比增加19.88%;数字化营销等服务收入达到2.11亿元,同比增加50.60%。
    特许经营业务为北京2022年冬奥会特许商品业务,已形成一定规模收入。
    公司新媒体营销业务高速扩张,与谦玛网络的协同效应有望继续扩大。
    2019年谦玛网络发展迅速,优质新客户持续导入,在手客户业务量持续增长,新媒体营销业务收入3.11亿元,同比2018年增长69.62%。谦玛网络加快引进创意、数据、媒介管理、网红资源等方面的人才,向产业链上游MCN延展。谦玛与集团协同具备品牌、资源和营销优势,有望参与到MCN产业的高速增长中。公司奥运商品已陆续开展网红直播销售,零售市场有望提速,公司冬奥等特许商品的企业客户有望成为公司的常规礼品客户。此外,公司自有品牌“奇点”除布局3C产品外,还向多品类创意产品延伸,空间广阔。
    对接500强等大客户促销服务,MCN扩展公司价值链,看好公司成长。
    公司是A股稀缺的促销品龙头标的,新媒体营销和自有创意品牌加持,市场空间及未来发展潜力可期。我们预计公司2019年-2021年实现归母净利润分别为1.16亿元、1.76亿元、2.42亿元,同比增长24.1%、51.3%、32.7%;对应2020-2021年PE分别为32倍、24倍。我们看好公司所在赛道,看好公司客户持续拓展和新媒体业务协同,维持“推荐”评级。
    风险提示:疫情加剧、特许业务不及预期、新媒体营销竞争加剧等风险。

中孚信息:安全保密行业领先者,受益于信创战略

安全保密领域重点企业,业绩增长迅速。中孚信息专注于安全保密领域,是国内第一个以保密业务为主业的A股上市公司,公司主要产品及服务包括信息安全保密产品、商用密码产品、信息安全服务。2012-2018年,公司营业收入年复合增长率达24.7%,归母净利润年复合增长率达14.2%,扣非归母净利润年复合增长率达25.1%,公司业绩增长迅速。2014-2018年,公司毛利率维持在64%以上,2012-2017年,公司净利率维持在20%附近(除2014年外),盈利能力强。安全保密产品是主要收入来源,支持国产操作系统。2019年H1,信息安全保密产品营收占比69%,是收入的主要来源。从年度数据看,2014年至今,公司信息安全保密产品营收占比都在50%以上。公司核心产品不仅支持Windows操作系统,且支持国产操作系统。
    行业生态向好。(1)我国信息安全行业的基本法《中华人民共和国网络安全法》于2017年6月正式实施,国内密码领域首部综合性、基础性法律《中华人民共和国密码法》自2020年1月1日起施行。安全行业、保密行业基本法逐步落地,行业更加规范,生态向好。(2)我国IT产业中,应用软件层面国产化程度较高,但核心硬件和基础软件层面国产化程度低。目前,中国信创产业迎来重要发展机遇,基于国产操作系统的安全保密产品或将迎来更广阔的市场。
    综合实力强劲。中孚信息是国内最早从事信息安全保密产品研发、生产和销售的主流厂商之一,核心资质完备,先发优势明显。公司深入参与了基于国产操作系统的安全保密产品的国家相关技术标准的制定工作,主要产品已经列入相关产品名录。在市场方面,公司与国内知名大型集成厂商、整机厂商、军工集团信息化总体单位等分别签署了战略合作协议,基本实现了中央、地方市场全覆盖。
    客户优质,粘性强。核心产品“三合一”被列入首批国家保密技术防护专用系统产品检测合格单位目录,在全国共入围20多个省份的采购目录。公司开发的“三合一”、计算机违规深度检查取证系统、主机安全保密检查与信息监管系统等产品先后在全国政协、外交部、国家保密局、国资委、海关总署、工信部、商务部、中石油、中石化等党政机关或企事业单位中推广应用。我们认为,“三合一”等系统等属于电脑的核心保密和防护系统,拥有相关涉密资质的企业不多,用户更换系统提供商概率不大,客户粘性强。
    盈利预测与投资建议。我们预计,公司2019-2021年归母净利润分别为1.20
    亿元、1.96亿元、3.00亿元,EPS分别为0.90元、1.48元、2.26元,对应PE分别为95倍、58倍、38倍。首次覆盖,给予“买入”评级。
    风险提示事件:政策性风险;研发创新风险;市场风险。

生益科技:高端加速放量,传统产品盈利能力好转,覆铜板龙头再起航

疫情风波难阻龙头起航。短期来看,CCL和PCB行业都受疫情影响而延迟开工,但此次疫情对于公司的负面影响有限:行业层面,CCL2020年春节前(疫情爆发前)的需求好于去年。公司层面,人均薪酬和人均创利领先于电子制造业证实公司并非低端劳动力密集型企业,预计复产后能够较快恢复产能。长期来看,公司在传统CCL板材市场具备稳定份额,公司深耕覆铜板行业多年,具有深厚的技术和产能储备,随着行业复苏和下游需求爆发,公司高端材料成长性确定,全球CCL龙头再度起航。
    CCL仍为成长关键,需求回暖叠加原材料景气回升迎来行业反转。覆铜板业务支撑公司主要营收,也是公司未来业务发展的关键。公司一直践行精细化管理,成本管控能力强大,销售毛利率持续提升并高于各大竞争对手。得益于上游供应商的可选择性和下游客户的粘性,公司传导机制顺畅、具有较强的议价能力,景气回升将会给公司带来一定价格弹性,盈利能力有望进一步提升。下游PCB行业Q2需求回暖,5G生态系统逐步建立,服务器、新能源车等后续将为PCB带来广阔的市场机遇,CCL整体需求上涨,公司未来成长空间不断打开。
    多年技术布局叠加国产替代趋势,高频高速CCL有望带来盈利爆发点。高频高速CCL对配方和工艺要求严格,行业技术壁垒高并且市场主要被美日公司垄断。公司在高频和高速CCL领域布局多年,具有深厚的技术储备:公司的碳氢产品技术成熟并已经在5G的应用中得到认证,PTFE方面收购日本中兴化成的生产线之后技术进一步完善,目前公司是国内唯一一家能够在技术和产能两方面满足客户需求的厂商,2019年实现从0到1突破,20年继续放量。随着下游IDC和ADAS的需求爆发,未来份额有望持续提升。
    PCB与高端CCL材料协同布局构建护城河,积极布局下游高端市场。公司PCB业务主要放在子公司生益电子进行独立运营,主要做高端产品并具有良好的客户关系。生益电子2019年Q3毛利率为,环比提升1.3pct,盈利能力不断提升,随着5G等下游业务的发展,生益电子有望获得进一步增长。此外,公司对FCCL和BT板的布局也在稳步进行,形成有效竞争壁垒。在下游需求旺盛叠加国产替代加速的大背景下,公司的多项业务都有望打开局面,成为公司未来业绩的支撑点。
    投资建议:受益于上下游行业景气回升,公司传统覆铜板业务毛利率有望提升;考虑多年技术布局叠加国产替代趋势,公司高频高速CCL业务有望带来盈利爆发点。预计公司2019-2020年归母净利润分别为14.6、20.3亿,当前股价对应的PE分别为47、34X,维持“买入”评级。
    风险提示:PCB增速不及预期,5G建设不及预期。

国泰君安深度报告:打造企业和个人两大集群综合服务能力,资金摆布侧重高杠杆业务

上一轮战略期补足资本短板,当前集团打造企业机构和个人零售两大集群的综合服务能力
    1)公司业务模式设置比肩国际投行。以企业客户服务模式为例,其和高盛共通点包括:a)均是将部门间的职能按照服务对象进行整合,提高对机构客户服务的系统性;b)都强调研究所对业务的支持;c)突出客需的产品化特征:国君2019上半年累计新增的包括场外期权,收益凭证,收益互换,利率信用衍生品达到2,013亿元,同比增加177%,数量和质量均有大的提升;d)注重对公司品牌的建设;国君的企业客户数量和资产托管外包规模分别由由2016年的2.32万个,3914亿元发展至2019上半年末的4.1万个和10338亿元,复合增速为24.57%和47.48%,2019年6月末全体客户和主经纪商客户总资产分别为2.3万亿元和900亿元,分别较较2018年末增长50%和44.5%;
    2)机制和科技是保证两大集群集综合服务运作的核心。以个人业务为例,包括:a)形成定价机制和协调机制,用体系化的制度确定各部门共同服务于某一客户后的分账机制;b)公司从资源获取能力、前沿科技获取能力、科技转化能力、用户及业务服务能力、IT运营能力五大方面建立了较为全面的智能服务平台,支撑了线上线下互为补充的获客能力;c)在各类终端的创新上全面,包括统一账户体系、理财规划系统、君弘灵犀智能服务、财富会员专属服务等(会员制运营,提供家庭金融服务体验),提高了客户的体验,从而链式提升的获取价值客户;2019上半年末公司富裕客户和高净值客户数量分别较2018年末增长28.5%和23.3%,2018年末君弘财富俱乐部会员数达到79.9万,两年复合增速为13.3%;
    资金摆布偏向高杠杆业务,降低股票质押敞口
    1)资产驱动(AUS)业务软肋将逐步弥补。我们将业务分成投行,经纪,资本支持和AUS驱动四部分,其中AUS业务是国君的相对软肋。龙头公募基金持股比例较低(持有的华安基金股份占比为20%,未能并表)和私募基金发展滞后(上市较晚导致上一轮私募资本投入不足)是国君AUS驱动业务净收入落后于其他龙头公司的主要因素。2020年1月,国君创投母基金第一期的80亿元项目正式注册登记,今后预计会逐步赚取投资收益和基金管理手续费;
    2)资金摆布转向两融,债券和衍生品类高杠杆业务。2019上半年末国君并表口径的金融资产规模为3642亿元,较2017年末和2018年末分别增加589亿元和553亿元。主要的增量在于高杠杆业务:a)债权类业务:2019年6月末,交易性债权持有规模960亿元,其他债权规模522亿元,国君在债权自营的杠杆约为3倍,预计roe可达到12%左右,b)融资融券业务:2019上半年末国君的两融规模较上年末显著增加90亿元至538亿元,两融较高的收益率和较低的风险处置难度也是公司未来提升roe的重要发展业务;c)客需业务:主要是创设场外期权,跨境收益互换,收益凭证产品,提供流做市等服务为客户进行风险管理。随着核心系统的搭建完毕,和入围一级交易商,国君自2019年6月起开始频繁进入市场前五大新增场外股权衍生品创设的名单,市场份额在10%-12%。根据我们的测算,国君2020年该项业务的净利润贡献在2-9亿元;3)主动收缩股票质押业务,风险计提较为充分。我们认同公司的“股票质押回购业务的风险不来自于短期的政策预期,而来自于信用风险暴露”的观点。股票质押不是独立的利差业务,而是服务机构客户的重要协同;2019上半年末国君股票质押存量余额为355亿元,较2017年末的760亿元收缩54%,较2018年末继续收缩43亿元,其中2019上半年新增替换的70亿元业务平均收益率提高至7.8%。当前股票质押业务的信用减值准备金余额16.78亿元,占业务余额的4.72%,和中信的6.11%,海通的2.05%,华泰的4.20%相比,风险暴露已经比较以分;
    资本市场改革加速,盈利预期步入向上通道。一2018年11月习总书记宣布在上交所设立科创板并试点注册制为标志性事件,资本市场的定位被大幅拔高。
    1)“牵一发而动全身”对应着券商核心的股权直接融资功能。2019年11月和2020年2月证监会修改的《上市公司重大资产重组管理办法》和《修改<上市公司证券发行管理办法>的决定》,《关于修改<创业板上市公司证券发行管理暂行办法>》均体现股权融资的放松性趋势;2)“有韧性有活力”意味着衍生品工具的丰富,以及对冲工具限制的放开。2019年4月22日,中金所继续松绑股指期货的交易限制,2019年11月,证监会批准沪深300ETF期权和沪深300股指期权上市;3)“提高上市公司质量完善交易制度,引导更多中长期资金入市”对应着2019年12月《证券法》的修订完成,全面推行证券发行注册制,强化信息披露为券商后续业务打开增量空间;
    投资建议:我们预测国泰君安2020-2022年归母净利润分别增长32.7%,14.8%和15.1%,归母净资产分别增加0.7%(2020年公司赎回100亿元永续债使得净资产有所收缩),7.2%和7.7%,当前股价对应2020-2022年的市盈率分别为14.7,12.9和11.3,市净率为1.21,,1.14和1.07,首次覆盖,给予买入评级。
    风险提示:资本市场改革慢于预期,权益市场大幅下滑,公司机构和个人客户两大集合群打造慢于预期。

克来机电:国内汽车电子自动化龙头,新能源汽车促发展

国内汽车电子自动化龙头,汽车电子控制器、执行器柔性自动化生产线供应商。
    ①公司成立于 2003年,成立初期切入联合电子(博世集团与中联汽车电子之合资公司)供应链;2017年公司与上汽集团旗下核心电子零部件企业联创电子合资成立克来盛罗,布局新能源汽车电子自动化设备;2018年公司收购上海众源,切入汽车零配件生产领域。公司自成立以来,持续深耕自动化设备行业,已经成为国内汽车电子自动化领域领先企业。
    ②在汽车电子领域,公司主要生产控制器装配工艺阶段及执行器的柔性自动化产线。汽车电子控制器的生产主要分为两个环节:一是 PCBA 的 SMT(表面贴装技术)工艺,二是装配工艺即 PCBA 和其他零部件的组装,公司产品主要应用于后一个阶段。
    旧产线替换+新能源汽车助力,汽车电子控制器柔性自动化生产线需求广阔。
    ①传统燃油汽车电子模块数量及种类不断增加,而目前零部件企业刚性产线闲置率较高,柔性产线适应产品变化能力强,未来存在柔性产线替换刚性产线的可能。以博世 190条汽车电子控制器生产线固定资产 12亿美元为例,我们估算全球汽车电子控制单元装配工艺产线的固定资产金额约为 210亿元人民币,假设 2020-2022年间每年替换 10%的原有刚性产线,测算可得博世系年度市场空间约为 4.2亿元,全球年度市场空间约为 21亿元。
    ②新能源汽车电子控制器与传统汽车的产品有较大差异,难以用传统产线生产。同时新能源汽车电子产品多样性趋势不变,柔性自动化产线面临的需求可期。根据日本产经省预测,我们估算全球每年新增约 152万辆新能源汽车,假设其中单车新能源汽车 ECU 模块为 40个,根据克来机电公告披露的汽车电子ECU 装配线合同估算单条产线产能及单价,我们测算全球新能源汽车电子控制器装配工艺生产线的年度市场空间约 24亿元。
    核心技术构筑竞争门槛,募投扩产增厚业绩可期。
    ①公司创始人均曾任上海大学教授,是国内最早一批机器人领域研究专家,技术底蕴深厚;研发投入持续加大,2019年前三季度,公司研发投入为 2990.19万元,同比增长 72.44%,且主要投向新技术领域,目前公司在新能源汽车领域已有多项技术位居国内领先水平。
    ②公司持续获得博世系新能源业务订单,因产能吃紧于 2019年 10月扩产,拟新增五大类新能源汽车电子类柔性自动化产线及新能源汽车驱动电机疲劳老化测试系统成套设备。项目自建设起三年分期投产,预计达产后年度新增营收 2亿元。我们认为,本次扩产或迎需求大年,产能消化问题不大。
    从 ATS Automatio的发展看克来机电:横向并购带来增长,专注主业或更优①ATS 在 2010-2018年横向并购了三家汽车零部件生产装备公司,拓展了公司产业链条及客户群,员工数量由 2010年的 1578人增长到 2019年的 4400人。非标设备领域员工数量的增长代表着公司产能的提升,公司业绩在每次并购后实现快速增长。
    ②ATS 在 2008、2012年分别剥离汽车精密零部件、太阳能组件等营业资本润率为负的业务,自此聚焦自动化系统主业。
    ③本次克来机电收购上海众源,我们认为短期可增厚公司营收,但是上海众源主业为发动机零部件制造而并非自动化系统,对本次收购的判断还要看公司后续的管控以及能否借此导入新的客户。长期来看,公司的营收及利润规模主要取决于柔性自动化装备的产能以及产品的研发能力。
    首次覆盖,给予“增持”评级。根据公司 2019年业绩预告,全年实现净利润9772-10424万元,同比增长 50%-60%。公司是国内汽车电子自动化龙头,技术具备领先优势,下游应用领域持续拓展,看好公司未来发展。预计公司2019-2021年净利润分别为 1.03、1.43、1.89亿元,对应估值为 67、49、37倍。
    风险提示:新能源汽车景气度不及预期、宏观经济周期性波动影响的风险、客户集中度较高的风险、科技创新能力持续发展的风险。

海特高新:深度布局GaAs及GaN,持续关注客户拓展和订单落地

深度布局三代化合物半导体领域,预计2020年经营情况将有本质好转子公司海威华芯是国内GaN芯片专利技术的第一梯队。公司产线设计一定程度满足股东中电科29所更高性能的指标要求,工艺设定直指先进技术,目前公司已完成多项工艺路线的技术开发,射频、光电、电力电子等属于公司重点拓展领域。根据年报显示,当前公司已达到折旧巅峰,随着客户导入、产品定型以及批量生产的节奏,预计2020年产能利用率将进一步提升,经营状况将有本质好转。
    以军带民,军民共进,2019年实现亿级订单,未来成长可期GaN技术此前主要应用于军用雷达领域,是高频、大功率微波器件的首选材料,并逐步朝民品领域延伸。在专用领域,公司作为晶元制造厂商,产品主要用在无线电领域,并已在航空等平台取得重大突破,根据投资者关系记录,公司已取得18个产品的定向项目,预计将在2年内全部实现量产,并成为装备部门定型项目,根据投资者关系记录,公司在2020年1月科装产品就已经拿到全年指定任务20%的订单。此外,根据公告显示,公司已与卫星领域相关单位签署合同,提供射频芯片以及代工服务,伴随卫星互联网建设不断推进,未来有望成为公司新增长极;民品业务上,公司在5G宏基站射频GaN产品上取得重大技术突破,并通过可靠性测试,具备了为基站射频产品提供代工服务的能力;在电力电子方面,硅基氮化镓功率器件芯片已实现小批量量产,是国内领先进行硅基氮化镓量产的企业;根据投资者关系记录,公司2019年在光电领域实现国内第一条6吋VCSEL产线。
    2020年是GaN的元年,持续关注下游民品应用打开GaN常被应用于雷达探测、通讯基站、功率器件中。2月13日小米发布了GaN技术TypeC65W充电器,未来GaN电力电子器件或应用于更多品牌,根据Yole预测到2023年GaN功率业务可能达到约4.23亿美元,2017-2023年的CAGR为93%。此外,5G基站建设将是氮化镓增速的核心驱动力之一,根据赛瑞研究预计2018年GaN射频器件市场规模不足2亿美元,并保持23%的CAGR,预计2023年市场规模可达13亿美元。
    投资建议:公司业务反转进入全面上升通道,不仅高端装备制造业务跟随型号列装上量节奏快,而且微电子业务经过多年投入布局,产能利用率不断提升,将成为公司未来的重要业绩增长点。我们预计公司2019-2021年的净利润分别为0.67、1.52、2.41亿元,对应估值分别为237、104、66倍,维持“买入-B”评级。
    风险提示:军品订单不及预期;微电子板块市场拓展低于预期。

广信材料:PCB油墨产能投产在即,手机端需求带动UV涂料增长

PCB油墨、专用涂料业务稳步发展:公司主营PCB油墨、专用涂料等电子化学品,产品主要应用于印刷电路板、电子产品精密加工以及消费电子领域。拥有高性能专用油墨、专用涂料的自主研发能力,是国内领先的专用油墨、专用涂料制造企业。2017年公司收购江苏宏泰,进军光固化涂料领域。2018年收购湖南阳光,继续加强对于UV新材料的布局。同时公司收购航盛能源进军锂离子电池电解液领域,并委托台湾广至合作开发光刻胶项目,为公司长期发展注入新的动力。
    PCB油墨国产化迎来发展契机:据直言咨询,我国已成为全球PCB第一基地,2018年中国大陆地区PCB产值326亿美元,全球占比超过50%。PCB油墨是生产PCB的关键原料之一,市场变动趋势和PCB相同。得益于5G基站出货量快速增长,国内PCB需求持续增长,同时PCB产业向我国快速转移,国产油墨行业迎来发展契机。公司现有年产6500吨专用油墨产能已满产满销,募投项目“年产8000吨感光新材料项目”已于2019年9月建设完成并进入调试阶段,产能释放在即。公司新增产能有助于公司突破产能瓶颈,为公司进一步开拓中高端客户及产品打下坚实基础。
    涂料业务快速发展、空间广阔:全资子公司江苏宏泰是国内为数不多的具有高性能专用涂料研发能力的企业之一,核心产品UV固化材料是主要的环保型涂料之一,应用于消费电子领域和汽车配件领域。公司涂料业务2017-2019H2实现营收占比从37.02%大幅提升至58.77%。随着5G时代手机外壳去金属化的趋势,公司涂料迎来新契机。同时,5G和折叠屏等新技术驱动带来的换机潮以及可穿戴设备的快速发展,确保了下游需求的增长空间,为公司涂料业务进一步发展带来利好。汽车配件领域方面,公司汽车涂料致力于国产替代多年,车灯涂料产品已通过AMECA权威机构的认证。目前公司产品已逐步得到华为、OPPO、联想、中石油、ALBEA等知名企业认可。
    投资建议:我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.52/0.79/1.15元,首次给予买入-A 投资评级,6个月目标价为28.7元,相当于2019-2021年PE 55/36/25倍。
    风险提示:下游需求放量不及预期,新材料研发投入风险等。

玉禾田:环卫服务快速扩张,精细化运营助推高回报

专注精细化运营,践行标准化服务:环卫属于劳动力密集型行业,对管理水平要求较高。公司高度重视人员培训、项目管理、客户满意度管理等。目前公司已拥有超过六万名员工,服务超过一千家物业清洁客户和超过两百家市政环卫客户,在环卫领域积累了较多的优质客户和丰富的服务经验。公司有自己的企业管理模式,创立了“玉禾田大学”,培养管理人员和业务骨干,推广、复制先进作业方法和管理制度,通过总结积累自身管理经验和服务经验,公司形成了整套标准化管理流程和服务体系,显著提升了公司运营效率、作业效率。对于公司来说,实现服务标准化、项目管理可复制化,是树立竞争壁垒和获取长期高质量成长的重要保障。
    营收高增长,毛利率有上行空间:受益于不断开拓的业务范围和持续扩张的市场份额,玉禾田的业务规模实现了增长迅猛。公司主营业务为物业清洁和市政环卫等环境卫生综合管理服务,2014~2018年营收复合年均增速为34.35%,净利润复合增速46.56%。公司对费用控制得当,销售费用率低于可比公司均值,管理费用率稳定。毛利率持续改善,原因是随着市政环卫业务比例逐步上升,对稳定综合毛利率起到了积极作用,说明公司主营业务具备一定的持续竞争力。环卫服务作为居民生活刚性需求,市场空间未来会随着居民生活水平提高而不断扩容。长期来看,环卫服务的投入和居民收入水平和生活水平呈现正相关。政策推动下我国环卫服务市场化商业模式逐步显现,公司业务规模有望进一步快速提升。
    轻装上阵,高周转高回报:在国家不断推进环卫市场化的进程中积极延伸拓展业务,切入市政环卫运营,市政环卫收入占比高达75%,积极寻求产业链上下游间合作,联盟式发展增强拿单能力。除了专注于精细化运营,在费用方面控制得当外,更是由于公司是纯粹的市政环卫和物业保洁运营商,没有涉足环卫车辆设备或者末端垃圾处置等业务,资产周转率远超同行,进而推升公司ROE。公司ROE稳定在30%左右,远高于同行可比公司。
    深耕行业二十余载,品牌影响力助集中度提升:公司行业内具有良好口碑及自主品牌。在物业清洁领域,公司参与了2008年北京奥运会、2010年广州亚运会等知名项目,在市政环卫领域,公司参与海口、赣州、景德镇等地的大型环卫一体化PPP项目。随着未来行业逐渐市场化,龙头公司有望实现规模效应。一方面客户对服务品质的提高,行业的进入门槛也将提高,同时客户对供应商的历史业绩和市场口碑提出一定的要求,公司将借助其品牌优势不断扩大市场份额。
    投资建议:我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为40%、25.2%、25.8%,净利润增速分别为74.4%、36.3%、34.0%,成长性突出;首次给予买入-A的投资评级,6个月目标价为106.8元。
    风险提示:项目推进进度不及预期、融资进度不及预期、市场竞争加剧风险、人力成本上升风险。

阿科力:主营产品下游发展迅速,光学材料打开未来市场空间

公司作为国家级高新技术企业,是国内生产各类聚醚胺、光学级聚合物材料用树脂等化工新材料产品的领先企业,2017、2018、2019Q3实现营收 2.91/4.22/3.85亿元,同比+28.97%/+45.24%/+27.37%,归母净利润分别为 0.50/0.33/0.31亿元,同比+8.75%/-33.17%/-3.46%。
    PCOC/COP 未来需求可观 , 助力公司发展 :公司 2019年新研究项目致力于开发光学级环烯烃聚合物产品,其产品 COC/COP 光学性能优异,在包括光学镜头、液晶显示器导光板、光学薄膜等领域应用广泛,能够满足 LCD、OLED 屏幕对于新材料的要求。2019年是 5G 元年,可折叠手机的亮相也大力提振了市场对 OLED 的需求。
    据群智咨询(Sigmaintell)保守预测,2020年全球可折叠智能终端销量将同比增长约519%,达 400万部,同时 IHS Markit 预测 2020年 OLED 显示面板的面积需求将增加 50%,公司未来产品所面临的市场空间十分可观。
    聚醚胺下游快速发展 , 提振 公司竞争力 :公司主要产品聚醚胺在风力发电叶片制造、页岩油气开采等新能源领域应用广泛。在风力叶片制程中,全球大都选用聚醚胺或聚醚胺复配作固化剂。据彭博新能源财经(BNEF),2019年我国风电市场高速增长,新增吊装容量同比增长 37%,达到历史次高 2890万千瓦,占全球 48%。我国《“十三五”发展规划》将促进风电开发利用作为重点任务,提出到 2020年,风电装机规模达到 2.1亿千瓦以上,风电装备技术创新能力达到国际先进水平,极大带动了行业发展。此外,在页岩气方面,国家能源局在《页岩气发展规划(2016-2020年)》提出,“十四五”及“十五五”期间要实现我国页岩气产业加快发展, 2030年实现页岩气产量 800-1000亿立方米。下游领域的广阔空间将给公司发展带来大助力。
    光学树脂产品需求 增加, 保障公司盈利:公司另一主要产品光学级聚合物材料用树脂产品广泛应用于各类高端汽车的表层涂料。随着我国汽车趋于饱和,人们对高端汽车的替代需求将逐步加大。此外,新能源汽车的快速发展也为汽车涂料带来发展契机。2019年,据中国汽车工业协会,我国新能源乘用车产量达 109.14万辆,同比增加 2.04%,同时国家各项支持政策的陆续出台也将进一步推动新能源高端汽车的市场发展。
    投资建议:增持-A 投资评级,我们预计公司 2019年-2021年的归母净利润分别为0.44亿元、1.20亿元、1.52亿元。
    风险提示:新项目开展不及预期,风电、汽车等下游行业发展不及预期

能科股份:聚焦智能制造,伴随工业互联落地扬帆起航

智能电气起家,战略转型智能制造。公司以智能电气业务起家,为客户提供工业电气节能系统解决方案和能源管理系统平台解决方案两大类产品。自2017年起,凭借着对行业的深刻理解以及前瞻性的布局,公司将战略重心逐渐转移并致力于成为领先的服务于高端制造业的智能制造系统集成服务商,确立了智能制造以及智能电气双轮驱动的战略方向。公司设立制造运营管理(MOM)团队、数字化工艺自动化产线(PA)团队、仿真测试与服务(STS)团队等,并成功并购联宏科技,打造“智能制造”全产业链条。
    智能制造逐渐发力,公司迎来高速增长。公司作为智能制造行业的领先者,目前形成了电气设备和智能制造双轮驱动的经营模式。受益于公司业务转型和下游客户的优势,以及完成对上海联宏的并购,2019年前三季度公司实现收入5.2亿元,同比增长93.22%,实现归母净利润0.56亿元,同比增长208.37%,业绩继续高速增长。公司于2020年2月3日发布2019年业绩预增公告,与上年同期相比公司预计增加归母净利润3549.78万元到4564.00万元,同比增加70%-90%;预计增加扣非后归母净利润4290.00万元到5148.25万元,同比增加100%到120%。
    工业互联网开启万亿市场空间,数字化工业软件系统不可或缺。2019年12月,中国信息通信研究院院长刘多指出,预计2019年我国工业互联网产业规模将达8000亿元。按照国务院物联网领导小组长邬贺铨院士提出的1%行业增值概念:预估早期工业互联网能够给这个行业带来1%的增值。2019年,中国工业增加值超越31万亿,占全球28%(统计局),2020年后每年1%的边际增效相当于工业互联网给我国带来3352亿元的工业增值。数字化工业软件系统是制造业信息化的核心,贯穿智能制造系统的各个层级。
    公司智能制造聚焦四大行业,深耕龙头企业。公司未来将重点聚焦军工、高科技电子、汽车和通用机械四大领域,深耕各行业产业链。凭借多年的市场开拓和持续的研发投入,公司在智能制造领域已经建立起较高的品牌知名度,奠定了行业科技创新型企业的市场先发地位,并于2018年12月入选我国首批《智能制造系统解决方案供应商规范条件》名录。凭借多年的行业经验,公司已经积累了大量龙头优质客户,通过对知名龙头客户的服务,不但为公司带来了良好的经济效益和后续持续服务的空间,也为公司对市场产业链开拓奠定了良好基础。
    并购联宏发挥协同效应,公开增发布局数字孪生。2018年8月14日,公司公布资产重组预案,以2.14亿元收购联宏科技100%的股权。联宏科技是一家专注于为汽车、机车、通用机械、消费电子、航空航天、船舶等机械制造业领域内的广大用户提供面向智能制造的全产品生命周期的数字化产品工程解决方案(PLM)及全方位信息咨询服务的公司。2019年1月30日,公司发布公开增发,拟发行不超过2500万股,募集资金3亿元。其中基于数字孪生的产品全生命周期协同平台拟使用1.34亿元、高端制造装配系统解决方案0.76元进一步加码发展智能制造业务。
    投资逻辑:我们预计公司2019年~2021年的收入分别为8.51亿元(+108.6%)、10.82亿元(+27.2%)、15.85亿元(+46.4%),归属上市公司股东的净利润分别为0.91亿元(+79.7%)、1.26亿元(+38.5%)、2.14亿元(+69.5%),对应EPS分别为0.8元、1.11元、1.88元,对应PE分别为49倍、35倍、21倍。我们认为随着工业互联网规模即将进入规模发展阶段,公司业务有望迎来快速增长,首次覆盖,给予“增持-A”投资评级。
    风险提示:工业互联网及智能制造发展不及预期;公司新项目和新客户拓展不及预期。

美迪西19年业绩快报点评:收入增长提速,发展进入快车道

事件:公司发布2019年业绩快报,2019年公司实现收入4.49亿元,同比增长38.14%;实现归母净利润0.66亿元,同比增长8.87%;实现扣非归母净利润0.58亿元,同比增长9.57%。
    公司2019年收入快速增长,发展进入快车道。2019年下半年公司收入增长提速,2019年H1、2019Q3、2019Q4公司收入增速分别为30.3%、45.2%和45.0%。根据公司公告,2019年度公司新签订单6.16亿元,同比增长46.49%。公司近2年收入增长提速,同时根据订单增长情况,我们预计未来2年公司仍有望继续保持较高的增速。考虑到公司经过多年深耕,已经通过横向拓展和纵向深入的方式完成临床前CRO全产业链布局,在国内CRO市场具备相对明显的竞争优势,同时,公司上市后资金更加宽裕、产能扩张计划更快落地,我们认为中长期公司快速发展的态势有望维持。
    公司不断加大市场推广力度、自主研发项目投入,积极推进新产能建设,为将来承接更多订单奠定基础。公司2019年利润端增速低于收入增速,主要受一次性投入、加大市场推广和研发,以及推进新产能建设的影响。2019年公司归母净利率为14.7%,低于过去3年归母净利率平均水平18.0%。2019年H1、2019Q3、2019Q4公司归母净利率分别为13.6%、17.2%和16.8%,公司2019年上半年归母净利率明显低于往年主要由于公司19H1举行了“15周年庆”等市场推广活动,导致新增市场费255.17万元,同时,为了加强开拓海外市场,新增海外市场拓展投入173.44万元。
    投资建议:我们预计公司2019年-2021年的收入分别为4.49亿元(+38.1%)、6.41亿元(+42.7%)、8.87亿元(+38.6%),归母净利润分别为0.66亿元(+8.9%)、0.95亿元(+44.0%)、1.34亿元(+40.3%),对应EPS分别为1.07元、1.54元、2.16元,对应PE分别为68.3倍、47.5倍、33.8倍。我们看好公司未来CRO业务快速成长,给予“增持-A”评级。
    风险提示:订单增长不及预期、产能释放不及预期、竞争加剧导致订单价格下降、行业景气度不及预期等。

兴森科技:半导体属性如期加强,成长贯彻一如既往

事件:公司于2月24日傍晚发布2019年业绩快报,本报告期实现营业收入37.92亿元,同比增长9.19%,实现归属于上市公司股东净利润3.03亿元,同比增长41.09%,销售收入保持平稳增长,主要来自半导体测试板业务、IC封装基板业务以及SMT业务收入增长。
    半导体属性的逐渐加强:自2019年上半年以来,公司半导体相关领域的测试板、IC封装基板的整体销售和利润贡献在公司整体业绩中的比重一直在提升,而且增速在加快。公司在1月21日公告的与广州科学城集团、国家集成电路产业基金等公司共同成立的“广州兴森半导体有限公司”是接下来大规模扩产IC载板的执行平台,易见,这是非常明确的:“产品切入”、“小批量制造”、“客户认可”、“量能扩增”、“规模化成长”的进阶路线,现今已经进入最后两个状态,未来几年公司半导体属性的继续增强已然非常明晰。自1月中旬后,公司至今涨幅接近翻倍,其估值成长依托就是在这波市场的“半导体狂热”中得到明确认可的属性加强,在此基础上,我们判断公司未来几年的估值体系已经很难回到去年的“传统成长型”框架,应该以半导体前道基板材料来予以预期,这一维度需引起重视。
    成长与执行的如期兑现体现出全新兴森的优秀贯彻力:2012-2017年,在PCB行业同行都在火热扩张产能,走规模扩增路线的时候,兴森选择了另一条自我革新的磐涅之路---进入40um以下的IC载板与半导体测试板这一全新领域,当时国内基本没有成熟市场玩家,竞争对手是强大的韩日台厂商,公司通过五年的蛰伏实现了BT类板材方向的突破,在存储前道领域取得了诸如三星等国际厂商的认证,并且在2018、2019年分别实现了整体利润30%、40%的成长,以及毛利率/净利润率的逐季提升。
    在半导体这个近乎封闭的艰辛领域,“付出”与“得到”其实很难划上等号,大量投入最终依然颗粒无收的企业大有人在。但兴森过去七年的辛勤换来了丰收季节的硕果累累,并且在今年初得到了大基金的产业背书,成长预期落地以及重要项目推动的贯彻力,是公司区别于其他行业公司的重要竞争优势。

晶盛机电:半导体客户扩产,公司有望受益

神工股份科创板上市,募投半导体级单晶抛光片项目。神工股份2月21日于科创板上市,其当前主营业务为集成电路刻蚀用单晶硅材料(根据公司公告,纯度10-11个9,份额13%-15%),单晶生长设备主要从晶盛机电采购。本次科创板上市后,神工股份募集资金中11亿元用于8英寸半导体级硅单晶抛光片生产建设项目,建设期2年,建成后将具备年产180万片8英寸半导体级硅单晶抛光片以及36万片半导体级硅单晶陪片的产能规模,目标客户为台积电、中芯国际等。此项目设备购置费预计7亿元。
    中环股份发布定增预案,拟建设半导体硅片生产线。2月19日晚,中环股份公告,拟定增募集资金50亿元,其中45亿元投入“集成电路用8-12英寸半导体硅片之生产线项目”,建设月产75万片8英寸抛光片和月产15万片12英寸抛光片生产线,建设期为3年;项目设备购置费、调试费、安装工程费合计50.18亿元。
    公司为两家客户重要设备供应商,有望受益。若按晶体生长设备(包括单晶炉、切片、CMP抛光、测试等)占整体晶圆生产设备全部投资的25%测算,本次两个客户扩产对应晶体生长设备需求14.3亿元。公司为两家的重要设备供应商,当前公司8寸单晶炉已产业化销售,并成功研发了滚圆机、截断机、双面研磨机、抛光机等加工设备,在抛光液、阀门、磁流体部件、坩埚等新品领域仍在积极培育;随着两家客户的扩产落地,公司有望陆续获得半导体设备订单。
    盈利预测与投资建议。预计2019-2021年公司归母净利润分别为6.61亿元、9.81亿元和12.83亿元,对应EPS分别为0.51元、0.76元、1.00元,维持“买入”评级。

方邦股份点评报告:屏蔽膜产品趋势向好,两大新品打开市场空间

营收及利润稳健增长,受益国内FPC、5G及Micro LED发展。依据业绩快报,2019年公司营收同比增长6.24%,按照过往单价下降比例及产能利用率情况,我们预计2019年公司产销量同比增长近15%,可见公司产销量仍保持较高增长,市场地位稳固。从利润端看,2019年公司营业利润率54.79%,同比提升2.79ppts,归母净利润同比增长15.15%,高于我们前期预期估计。同时,2019年公司扣非归母净利润1.14亿元,同比增长1.48%,盈利较为稳定。展望未来我们认为:1)公司屏蔽膜产品市占率仍有提升空间。我们测算2018年公司全球市占率19.60%,国内市占率33.42%,随着公司募投市场投放,叠加受益国内FPC发展&公司屏蔽膜独创性及性价比优势,公司全球及国内市占率有进一步提升空间。2)公司高频屏蔽膜将会受益5G终端发展,产品量价均会提升。5G手机将在2020年大规模普及,我们认为5G时代下终端将从两个方面驱动高频屏蔽膜需求上升,①集成化模组化趋势,手机内部结构更加紧凑,对屏蔽膜需求也会上升;②Sub-6 GHz和毫米波频段下,天线数量显著增多和天线尺寸显著减少&两种频段制式收发链路在很多频段组合下会发生相互干扰均提升对高频屏蔽膜需求,预计公司USB3高频屏蔽膜产品系列需求占比将会提升。3)Micro LED在中小屏应用发展前景,将显著催生屏蔽膜市场的爆发式发展;4)2大新品(极薄FCCL&超薄铜箔)投放在即。公司两大新品具有较高的技术难度,仅日本东丽、住友及三井等少数厂商生产,随着公司募投产能释放,有利于打开公司增长空间。
    公司拥有核心技术优势,先发优势明显。自成立以来,公司一直专注于电磁屏蔽膜等高端电子材料的研究和应用。经过多年的技术攻关和研究试验,公司已经掌握了聚酰亚胺表面改性处理、精密涂布技术及离型剂配方、聚酰亚胺薄膜离子源处理、卷状真空溅射、连续卷状电镀/解、电沉积加厚和电沉积表面抗高温氧化处理等技术,并不断完善原料配方、产品设计和技术工艺,成为少数掌握超高电磁屏蔽效能、极低插入损耗技术的电磁屏蔽膜生产厂商之一,完善了我国FPC产业链。2014年公司推出独创性新型电磁屏蔽膜HSF-USB3系列,屏蔽效能进一步提高,同时可大幅降低信号传输损耗,降低传输信号的不完整性,能够满足下游应用更高的技术要求,进一步拓宽电磁屏蔽膜的应用领域,同时可应用于5G等高频领域。2)公司拥有稳定客户资源明显,产品性价比优势明显。公司电磁屏蔽膜已覆盖全球主流FPC厂商,积累旗胜、BHCO.,LTD、YoungPoongGroup、弘信电子、景旺电子、三德冠、上达电子等国内外知名FPC客户资源,应用于三星、华为、OPPO、VIVO、小米等众多知名品牌的终端产品。同时,公司规模经营、核心技术、全工序自主生产为公司建立较大的成本优势。首先,公司的生产加工设备均为自主研发设计,造价较低,降低生产成本;其次,公司通过严格的质量控制,不断优化生产流程,有效控制成本;最后,公司作为国内电磁屏蔽膜行业龙头企业,原材料采购量大且稳定,公司通过与合格的供应商建立长期的战略合作伙伴关系,在采购过程中有较强的议价能力。
    消费电子、汽车电子需求强劲,静待Micro LED开花结果。1)消费电子产品稳步发展。随着智能手机的创新升级,在指纹识别、双摄像头、全面屏、无线充电、人脸识别等应用中均需使用FPC,FPC 和电磁屏蔽膜的用量将随着智能手机功能越来越多而增长。与此同时,5G 新应用将带来FPC 市场新增量,高速高频FPC 成为主要发展方向;高性能FPC 是影响双面屏幕/折叠屏手机品质的关键因素,双面屏幕/折叠屏手机的推出将对FPC 柔性线路板的自由弯曲、卷绕、折叠性、屏蔽效能提出更高的要求。可穿戴设备被认为是继智能手机之后,有望形成较大市场规模的产品,具有较大的增长空间。2)汽车电子市场空间巨大。传统汽车和新能源汽车的智能化程度越来越高、整车功能越来越丰富、电子元器件也越来越多,控制器和执行部件需要越来越复杂的胶条线束去连接。然而线束传输数据效率低、重量大而且给汽车生产过程中总装的自动化带来巨大的挑战,车用FPC 的电气性能和物理特性较胶条线束更具优势,在汽车动力电池、LED 照明、车载显示和车用传感器等方面将可能得到更多运用。3)Micro LED有庞大的显示阵列构成,每个像素可定址、单独由TFT驱动,像素点距离距离在微米级,背后的控制电路设计同样必须要有极大的带宽。加上基板较薄,背面贴合天线等,共同工作状态下容易产生干扰,对屏蔽膜需求量就会大量增加,因而Micro LED应用发展将会催动屏蔽膜市场需求大幅增长。
    盈利预测:我们预计2019/2020/2021年公司营收为2.92/4.02/6.26亿元,归母净利润分别为1.35/1.70/2.31亿元,对应EPS为1.69/2.12/2.89元,当前股价对应PE为73.98/59/43.25倍,维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:行业竞争加剧风险,新产品推广进度不及预期,募投项目不及预期风险,毛利率下滑风险。

凯利泰:收入超预期公司战略聚焦大骨科成果渐显,脊柱微创特色持续引领公司发展

事件概述公司发布 2019年业绩快报,收入为 12.50亿元,同比增长34.29%,营业利润 3.61亿元,同比下降 27.36%,归母利润3.07亿元,同比下降 33.74%, 扣非归母净利润 42.84亿元,同比增长 94.64% 。
    分析判断: :
    收入和归母净利润均超出预期,战略聚焦业绩提速明显 。
    公司 2019年收入 12.50亿超出我们预计的 12.20亿元,同比增速达 33.29%, 第四季度明显加速,公司 92019年 41~4季度的收入同比增速分别为 24.49% 、 24.49% 、 26.38% 和 60.16% 。公司并购的 Elliquence 于 2018年 9月份纳入报表,此前市场认为公司今年 1~3季度的增速快实际上有 Elliquence 纳入报表的原因而认为公司原来业务增速不快。实际上,艾迪尔完成整合 2019年处于加速增长期,Elliquence 完全强协同凯利泰脊柱微创渠道有望打开新增长空间。我们判断,公司大骨科的三块业务均保持快速增长,艾迪尔的脊柱和创伤产品预计增速约 16%,公司椎体成形 PKP/PVP 产品增速约 35%,而 Elliquence 的增速在 2018年9月份合并之后进行了渠道整合,接过原来总代的厂家角色,并开始借助椎体成形的资源禀赋快速入院,预计增速约 18%(按2018年全年计算)。
    公司归母净利润 3.07亿元(略超我们预计的 3.05亿元),同比下降 33.74%,扣非归母净利润 2.84亿元,同比增长94.64%。归母净利润下降主要的原因是公司 2018年处置子公司易生科技的非经常性损益影响金额约 3.17亿元。2018年公司剥离心血管支架业务、并购 Elliquence 脊柱微创业务,完成战略级转型。大骨科赛道景气度高 , 公司产品特色明显 。
    公司 2019年始真正聚焦大骨科,目前公司业务以脊柱(微创及植入物)和创伤为主,布局运动医学和关节。未来公司增长的驱动主要来源于:
    (1)PKP/PVP 术式渗透率有 4~5倍的提高空间,而 PKP 升级替代 PVP 带来收入的增长(PKP 为 PVP 出厂价三倍);
    (2)Elliquence 强协同脊柱微创带来的增长,目前微创手术还有处于早期推广阶段,Elliquence 在中国的推广有望借助凯利泰原有的脊柱微创资源禀赋协同快速在国内进院;
    (3)骨科植入物进口替代持续推进、景气度高,江苏艾迪尔走出 2017~2018年的低谷,2019年恢复行业增长,有望在稳定的管理团队带领下保持 15%以上增速。
    公司于 2019年 6月和 2020年 2月分别对中高层及核心员工24人与董事长袁征先生进行限制性股票和期权激励,2020~2023年扣非净利润有保障,管理层与股东层利益长时间绑定,有利于公司战略的持续推进和业务开展。
    增长明确,维持 “买入”评级 。
    我们暂不调整公司的盈利预测,预计公司 2019~2021年的收入为 12.50/15.08/18.35亿元,同比增长 34%/21%/22%;归母净利润为 3.07/3.88/4.91亿元,同比增长-34%/26%/27%,对应 PE 为 48/38/30;考虑到公司战略聚焦景气度高的大骨科赛道、管理层深度绑定公司长期发展,我们维持“买入”评级。
    风险提示集采政策推行力度超出预期,微创产品推广不及预期,国产替代不及预期。

天孚通信:业绩符合预期,新产品线拓展顺利助推业绩持续稳健增长

事件:2月25日,天孚通信公布2019年业绩快报,2019年实现营业收入5.21亿元,同比增速为17.73%,实现归母净利润1.63亿元,同比增长20.57%,实现每股收益0.83元。
    新产品线拓展顺利,助推业绩增长稳健:前瞻市场需求,拓展产品线布局,提升产品在光器件的价值量占比,巩固业绩稳健增长趋势,依托新建成的研发中心,陆续建设扩充了OSA ODM 高速率光器件、光隔离器、高密度线缆连接器、光纤透镜阵列(LENS ARRAY)等多个新产品线。2019年,天孚通信的隔离器、线缆连接器、OSA等多个新产品线顺利实现规模量产,同时公司海外市场销售持续保持较高增长,拉动全年业绩保持稳健增长。
    精准定位于“一站式”解决方案提供商,客户关系稳定:天孚通信围绕OMS平台的战略定位,形成七大产品解决方案的综合布局,为下游客户提供垂直整合一站式解决方案,柔性生产能力、品质管控能力、规模交付能力赢得全球一流客户认可,同时定位精准,业务不涉及客户端光模块产品,与客户关系稳定。
    光通信市场持续景气,未来业绩稳定可期:5G网络建设的兴起带来海量光器件需求,在电信和数通市场的共同推动下,全球光器件市场规模保持快速增长,天孚通信处于光通信产业链的上游,也因此迎来难得的网络大规模更新升级的机遇。
    盈利预测与投资评级:我们预计2019-2021年营业收入分别为5.21亿元、6.82亿元、8.67亿元,每股收益分别为0.82元、1.06元和1.35元,对应的PE分别为64/50/39X,维持“买入”评级。
    风险提示:高端光模块需求不达预期的风险;光器件市场竞争加剧的风险;海外经营环境恶化的风险;光器件市场竞争加剧的风险;海外经营环境恶化的风险;海外适合穿哪个开拓不达预期的风险;新产品毛利率下降速度超过预期的风险。

新宝股份动态点评:内销高增长,汇兑损益改善显著

内销自主品牌放量驱动公司收入高增长。报告期内公司积极推进自主品牌在内销市场的布局与销售,成果斐然,2019年公司内销收入增幅达50%(YoY+42.08pct),预计内销收入达到17.99亿元,占收入比重19.71%(YoY+5.51pct),对应外销收入约为73.26亿元,同比增长1.12%。内销收入增速以及收入比重均有明显提高,我们认为主要在于公司内销多品牌运作管理战略取得的显著成效。2019年前三季度摩飞收入同比增长300%,在四季度平稳增长预期下,预计2019全年摩飞实现三倍左右增长,对应收入体量约4.5亿元,占内销收入比重约25%。伴随自主品牌的放量增长以及加强与小米等互联网公司的合作,公司内销市场份额稳步扩大,有望朝着内销占比达到30%的中期目标跑步前进,若以当前总体收入规模测算,则未来内销收入距离当前水平仍有至少50%的增长空间。
    Q4汇兑损益改善增厚业绩。公司出口业务以美元结算,2019年公司签订了2亿美元左右的远期外汇合约,受益于人民币贬值,全年内公司远期外汇合约(期权合约)产生的投资损失以及公允价值变动损失同比2018年减少约5600万元,汇兑损益基本在Q4兑现,显著增厚当季业绩。
    考虑到2020年疫情目前向全球蔓延,海外需求料受影响,我们下调19/20/21年营业收入,但公司自主品牌放量以及供应链赋能带来的盈利水平提升,我们上调19/20/21年归母净利润,小幅下调销售费用率和管理费用率,预计公司2019/2020/2021年营业收入分别为91.25/97.44/105.99亿元,归母净利润分别为6.87/7.92/9.23亿元,EPS分别为0.86/0.99/1.15亿元,对应PE23/20/17倍,维持“增持”评级。
    【风险提示】
    原材料价格波动;人民币汇率波动;内销增长不及预期;海外需求疲软。

雷科防务:智能弹药等军品放量在即,77GHz汽车毫米波雷达等民品应用可期

军品雷达系统、智能弹药、卫星应用等放量在即(详见正文)公司依托北京理工大学,雷达产品技术国内领先,军用雷达市场已进入持续上量阶段。根据2018年报显示,公司凭借理工雷科、奇维科技、苏州博海等在图像/激光/雷达导引头、存储设备、射频微系统等领域的优势展开深度合作并成立雷达技术研究院,提供定制化、系列化的低成本弹载部件解决方案,已经大量应用于导弹、制导弹药等飞行器产品,关注放量节奏。公司凭借自有导航基带芯片及微波信号收集技术,可提供星上信号实时处理与地面原始数据预处理等系列化产品,且子公司爱科特在卫星地面站市占率较高,多款在研项目放量在即。
    民品领域汽车雷达、安全存储等产品市场可期根据2019年半年报显示,公司77GHz汽车毫米波雷达已获数万套订单,是百度阿波罗计划和比亚迪Dlink计划唯一合作厂商,与国内近十家汽车毫米波雷达厂商建立了合作业务;且毫米波交通雷达在积极参与各地智慧城市路网监控系统的建设工作(详见我们2月24日行业报告《军用技术民用化系列1:关注毫米波雷达、惯性导航等技术在智能汽车的应用拓展,进一步打开相关公司成长空间》)。公司依托自主研发、支持数据加解密的SSD控制芯片,研制军用、工控和消费类SSD盘,为党政军系统提供数据存储解决方案,其自主可控光纤通道存储阵列已列入《军用关键软硬件自主可控产品名录》,成为国内首批进入该名录的企业。
    通过收购恒达微波,进一步完善产业链布局根据重组报告书显示,恒达微波深耕微波领域二十余年,致力于在雷达、卫星通信与5G通信等军民领域的应用,与原有业务高度协同,公司不仅在军品领域通过在研项目不断积累,同时向中电、航天系统外的其他军工集团拓展,并借助5G通信的大批量应用与5G工作频段均属于微波频段内的契机,陆续开发了华为、中兴的微波天线等批量化订单,及华讯方舟、ZW公司、博威太赫兹等新客户。根据业绩承诺,2019-2021年净利润分别不低于4,000、5,200、6,500万元。
    投资建议:公司围绕军工电子信息技术,经过几年产业链的整合,业务板块已见成效,不仅军用市场雷达系统、智能弹药、卫星应用等放量在即,而且民品毫米波雷达、安全存储等领域市场空间可期。我们预计公司2019-2021年净利润分别为1.42、2.20、3.12亿元,对应估值分别为79、51、36倍。首次覆盖,给予“买入-B”评级。
    风险提示:业务进一步整合节奏慢;订单低于预期;商誉占比高。

中国平安2019年报点评:综合金融平台优势显现,科技投入进一步加码

事件描述
    中国平安发布2019年报业绩,公司实现归属净利润1,494.07亿元,同比+39.1%;实现新业务价值759.45亿元,同比+5.1%。
    事件评论
    投资收益较好叠加税收政策调整推动利润高增长。2019年权益市场向好下实现投资收益2,215.79亿元,同比+64.3%;同时,税收政策调整下返还2018年税费104.53亿元,增厚利润。2019年全年净利润增速低于中报,主要原因为,国债750日均线变动及综合溢价调整下额外提取准备金减少净利润207.74亿元。
    代理人产能提升下新单降幅收窄,NBV量质稳步提升推动EV增速较快。1)2019年上半年代理人活动率、数量、产能、收入下滑的主要原因为开门红收缩销售短期储蓄产品,下半年公司加强考核,升级代理人基本法,提升产能,推动2019年下半年新单同比+6.8%,全年新单降幅收窄至-4.7%。2)NBVM+3.6pct推动NBV+5.1%,其中长期保障类保单新单占比-1.5pct,NBVM大幅提升10.2pct至104.9%,长交保障储蓄混合型新单占比+1.7pct,短交保障储蓄混合型NBVM大幅提升5.2pct至22.1%。3)EV增速较快的核心在于新业务价值创造增速平稳、投资回报差异大幅增长,分别贡献了9.0、3.2个百分点的EV增速。
    产险实际盈利能力改善,公司投资收益表现较好。产险综合成本率96.4%,同比+0.4pct,其中费用率同比-2.0pct,赔付率同比+2.4pct,实际所得税率为17.8%(去年同期为37.1%),盈利能力大幅改善。2019年公司净/总投资收益率水平5.2%/6.9%,同比持平/+3.2pct。
    “金融+科技”战略持续深化。科技业务总收入同比+27.1%,估值总额达691亿美元。随着综合金融战略的深化,交叉销售渠道贡献持续增长,2019年通过寿险代理人实现产险、养老险、健康险保费同比+13%。
    投资建议:寿险业务NBV量质稳步提升,新单增速持续回暖,成长性较优;产险业务盈利能力改善,成本控制仍具优势;资产端投资收益表现较好,大类资产配置稳健;银行业务稳中向好,科技板块蓬勃发展。预计2020/2021年PEV为1.08/0.92,具较好配置价值,维持买入评级。
    风险提示:
    1.战略发生重大调整且前景方向不可控;2.金融环境剧变动摇公司根基。

安恒信息:新型安全领域优质标的,成长性突出

公司发布19年年度业绩快报。19年全年:营业总收入9.45亿元,同比增加50.85%,上年同期6.27亿元;归母净利润9359万元,同比增加21.74%,上年同期7687万元;归母扣非净利润8117万元,同比增加40.38%,上年同期5782万元。19Q4:营业总收入4.7亿元,同比增加50%,上年同期3.2亿元;归母净利润1.35亿元,同比增加3%,上年同期1.31亿元;归母扣非净利润1.31亿元,同比增加4.6%,上年同期1.2亿元。利润与我们于19年11月3日所发公司报告预测基本一致,收入超预期。
    19年经营情况:2019年公司整体经营状况稳定向好,主要得益于:网络信息安全行业的快速发展;公司持续进行研发投入和新产品开发;加强了市场开拓和渠道合作,进一步深化了战略布局;提升了项目管理、质量管理和技术服务等综合能力。
    对公司成长性判断:公司在主攻的细分领域表现优秀,且重点业务大数据安全(含态势感知)、云安全、安全服务等符合产业发展趋势,相应细分市场增速高于安全行业整体增速。未来年有望表现出更好的成长性,有望跻身安全行业第一梯队。
    预计19-21年业绩分别为1.28、1.87、2.66元/股。公司重点布局的安全产品符合行业发展趋势,在大数据等细分领域内具备竞争优势。公司处于快速成长期,投入较大,可与同行比较PS,对比同行,考虑到公司未来更高的成长性,予以公司20年14倍PS,对应合理价值为259.48元/股,予以“买入”评级。
    风险提示:下游客户对综合解决方案日渐倚重,而公司产品线数量相比A股头部公司尚存在一定差距。市场扩张所需投入可能持续加大。

鸣志电器:步进电机全球领军者,有望受益于5G建设加速

步进电机高端市场全球领军者。公司是最近十年之内唯一改变HB步进电机全球竞争格局的新兴企业,打破了日本企业对该行业的垄断,目前全球排名前四,占全球市场份额的10%。公司下游布局侧重于工厂自动化、通信、医疗、3D打印等成长潜力很强的领域,而未选择日企份额较高的办公自动化、家用电器等传统领域。目前,公司已经积累了超过1800家以上的全球客户,客户优势突出。
    通信领域深耕多年,基站电机业务有望受益于全球5G建设。公司基站电机技术积累深厚,在国内外基站电机应用中拥有重要市场份额,与华为、爱立信、京信通信等全球优质客户有深入合作。目前,公司为5G基站天线应用配套的主要是含齿轮箱组件的控制电机产品,每面电调天线配套使用一台加齿轮箱的控制电机。我们估算4G建设周期结束全国约有450万个4G宏基站,而5G的基站和天线需求数量将有进一步的增加,公司基站电机业务有望受益。
    自动化业务有望进入新一轮快速增长期。公司在自动化行业重点领域运动控制上有深入布局,产品涵盖步进/伺服电机及驱动器、直线运动产品等,主要应用于汽车、航天、纺织,到电子、半导体,物流等行业。在16年到18年上半年自动化行业景气度高的时期,安浦鸣志自动化子公司实现了40%以上的复合增长。随公司在智能制造、AGV、半导体、电子等子领域不断突破,公司自动化相关业务有望进入新一轮增长期。
    投资建议:公司在步进电机领域竞争优势突出,同时,经营、管理水平优秀,财务报告健康。中期看,公司下游布局的工厂自动化、通信、医疗、3D打印等领域成长性很强,份额有望持续提升。短期看,通信、自动化业务有望进入新一轮增长期,拉动公司业绩快速增长。上调至“强烈推荐-A”评级,目标价18.5-19.5元。
    风险提示:疫情影响公司上游供应链,自动化行业复苏不及预期。

博瑞医药:业绩52%增长符合预期,公司处于快速扩张期有望延续高增长

博瑞医药2月25日晚发布2019年业绩快报,实现收入5.03亿元,同比增长23.47%,归母净利润1.11亿元,同比增长51.88%,扣非归母净利润42.19%。
    公司业绩高增长符合预期,公司作为高难度仿制药的原料药、制剂一体化企业,未来新产品陆续获批,产品在全球更多市场上市以及产能逐渐扩张,预计公司将保持快速发展的良好势头。我们看好公司2020年-2021年业绩保持快速增长,维持“强烈推荐”投资评级。
    公司技术实力雄厚,已经在高难度仿制药领域建立起深厚壁垒。公司合成、发酵和制剂等技术实力雄厚,能够攻克高难度的产品生产技术。同时,公司基于对技术、法规和专利的深入理解,能够确保产品在各个方面符合国际上最严格的标准。公司成立初期攻克的恩替卡韦生产工艺、近期在国内获批的磺达肝癸钠制剂、合成步数最多的药品艾日布林以及在研的铁剂等产品都是公司核心竞争力的体现。
    随着公司新产品陆续获批上市,同时产品在全球更多市场上市,公司技术实力将不断兑现为公司的收入和业绩。公司已经拥有10个左右千万级别收入的产品,大多数还在快速增长阶段,未来还有更多具有潜力的品种逐渐上市,在竞争格局较好的仿制药市场中,上市较早的产品销售额快速增长的可能性较大,公司目前产品线中增量业务发展潜力大,正处在快速扩张期。公司收入占比较高的产品中,卡泊芬净、米卡芬净、阿尼芬净与合作伙伴开发欧洲市场,在过去两年以及未来一段时间内正陆续发力贡献业绩;恩替卡韦虽然此前受到带量采购一定负面影响,但预计公司原料药未来在国内市场的市占率有望提升,同时也将开拓美国制剂市场;磺达肝癸钠制剂在中国已经获批,2020年开始销售,将成为公司重要的新增长点,艾司奥美拉唑和奥拉西坦也已经获批。从在研产品来看,公司奥司他韦制剂也已经在国内申报上市,阿加曲班、艾日布林等产品也有望陆续获批,后续产品储备也非常丰富,将不断贡献新的业绩增长点。预计公司未来将实现30%左右收入增长和50%左右利润增长。权益分成收入占比提升和规模化效应将拉动公司利润率提升。公司产能建设投入力度大,将承接公司丰厚产品线的持续放量,为公司中长期发展打下坚实基础。
    公司科创板上市募投项目投资3.6亿元建设泰兴原料药和制剂生产基地,又以自有资金及银行贷款投资3.5亿元建设海外高端制剂药品生产基地,预计未来2~3年会逐渐建成投产。公司产品线丰厚,生产基地投产后,产能利用率预计能够快速提升,为公司持续扩大规模打下坚实基础。新冠肺炎疫情之下,公司快速反应,成为首个完成瑞德西韦仿制的药企。瑞德西韦是吉列德的在研抗病毒药物,被认为可能对于新型冠状病毒有一定疗效,目前正在开展治疗新冠肺炎的临床III期试验,预计将在4月底公布临床试验结果。
    公司面对疫情快速反应,于2月11晚公告成功仿制开发了瑞德西韦原料药合成工艺技术和制剂技术,并已经批量生产出瑞德西韦原料药,制剂也已在批量试制。公司的瑞德西韦如能够获批上市,疫情期间将主要通过捐赠等方式供应给病人,体现了公司的社会价值以及出色的研发能力。
    盈利预测:预计公司2019-2021年归母净利润分别为1.11亿、1.69亿和2.55亿,同比分别增长52%、52%和50%,2019-2021年EPS分别为0.27元、0.41元和0.62元,维持公司“强烈推荐”投资评级。
    风险提示:药品研发进展不及预期、仿制药生命周期内价格变动、仿制药产品存在被新产品替代的可能性。

水晶光电:深耕光学赛道,经营稳健增长

支撑评级的要点
    加强客户衔接,优化内部流程,经营稳健增长。2019年全年公司实现营收30.03亿元,同比增长29.12%;归属于上市公司股东的净利润5.00亿元,同比增长6.79%。2019年经营稳健增长,主要得益于公司紧抓智能手机双摄/多摄、屏下指纹等市场机遇,以及3D生物识别技术应用、5G技术发展趋势下带来的产业升级机会,进一步改善内部流程,加强与客户和终端的衔接,深挖市场需求,加快产品创新升级,丰富业务结构。
    再购光学镀膜设备,显示订单需求饱满。日本光驰为公司参股子公司,于2017年12月20日在日本东京证券交易所上市,主要从事光学、触控面板等行业的镀膜设备及设备核心部件的研发、生产和销售,是行业最领先的专业设备厂家,在光学镀膜设备等产品的市场占有率居全球前列。公司公告拟向日本光驰购买约合人民币2,072.79万元的镀膜设备,以扩张产能,加快产品结构升级,显示公司客户订单需求饱满。
    深耕光学赛道,受益光学产品的持续升级。公司拥有业内领先的光学镀膜技术,在光学滤光片领域市占率领先,随着智能手机终端摄像头颗数的增加,公司将持续受益。另外,3D识别技术在智能手机等终端的持续渗透也将为公司带来新的增长机会。
    估值
    鉴于公司业绩快报公告,调整公司19~21年的EPS至0.41/0.49/0.58元,当前股价对应PE分别为49/41/35X。考虑光学产品持续创新带来的增长机会,维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    3D应用不及预期;产品推进不及预期;手机销量不及预期。

洽洽食品:4季度业绩超预期,销售渐入佳境

支撑评级的要点
    黄袋、蓝袋快速增长,2019年收入增15.3%,其中4Q19增速高达25.7%,环比明显提速。(1)每日坚果这两年快速兴起,洽洽线下渠道较强,营销体系效率高,铺市率快速提升,产品包装上有差异,视觉呈现好,掌握核心关键保鲜技术的宣传理念,因此黄袋成为2019年高速增长,收入占比可达到20%左右。(2)2019年蓝袋系列可实现较快增长,估计收入规模水平与黄袋差不多。红袋可保持平稳增长,主要来自部分弱势市场提升。我们认为主力品种瓜子还有较大的成长空间,一方面推进瓜子品牌化,另一方面结构持续向上升级。(3)4Q19收入明显提速,与春节提前有关,渠道备货期前移。
    2019年净利同比增39.1%,其中4Q19净利增速55.1%。随着每日坚果规模提升和设备自动化率提高,2019年黄袋有望扭亏。同时,盈利能力较强的蓝袋占比提升,也助推利润率向上。
    销售渐入佳境,现阶段可布局。(1)每日坚果持续高速增长,第二个大单品取得了成功,意味着当前的营销组织架构、机制和能力,足以支撑新的大单品出现,新品类的成长空间打开。(2)洽洽在瓜子领域是家喻户晓品牌,先天资源禀赋好,新品拓展的难度小于同行,成长的持续性较好,未来2-3年有望保持每年15-20%的成长。(3)回购股票用于员工激励,第四期员工持股计划推出,推动公司快速前行。(4)业绩增长超预期,当前估值对比同类企业有一定优势。
    估值
    根据业绩快报,我们上调2019-2020年盈利预测,预计19-21年EPS分别为1.19、1.45、1.68元,对应19-21年PE分别为34、28、24倍。当前估值水平与成长速度的匹配度较高,每日坚果的成功打开了新品类的成长空间,未来业绩存在超预期的可能性,上调评级至买入。
    评级面临的主要风险
    疫情对短期需求影响超预期,每日坚果的竞争激励程度超预期。

亿联网络:业绩增长超预期,云视讯突飞猛进

1、收入和净利润增长超预期,新品持续迭代。
    公司营业收入保持良好的增长,且受汇率利好及产品结构优化等因素影响,毛利率略有提升,公司全年归母净利润接近47%的高速增长,超市场预期。公司产品结构优化,主要产品在市场上保持较强的竞争力,产品售价保持稳定,SIP及VCS产品持续增长;云视讯产品拓展顺利,迅速占领市场。公司持续加大研发投入,新产品定位高端市场,有望受益于大客户的逐步放量。
    2、SIP聚焦海外市场,持续贡献利润。
    由于历史原因,SIP话机主要市场空间在海外,公司SIP产品逐步受到海外客户接纳,公司与Polycom和Cisco等产品相比质量出色,不良返修率仅0.3%。受益于产品性能持续提升及竞争对手人力成本较高,我们预计2020年公司在SIP产品的市占率有望进一步提升。此外亿联SIP产品稳定的经销商和运营商渠道,对国内竞争对手形成较大壁垒。公司与客户长期保持良好的沟通与合作关系,拥有以渠道代理为基础,业务覆盖全球超100个国家的销售网络,销量稳步增长。
    3、受疫情影响,云会议需求集中爆发。
    受新冠疫情的影响,诸多行业对远成办公、远程会议的需求凸显,非接触式行业集中爆发,云视频市场逐渐升温。云视频是5G发展下重要的应用场景,正值中国引领5G、一带一路出海、以及万众一心抗击疫情,云会议被用户快速认知,基于云计算技术的云视频将视频会议服务推向应用灵活化、成本低廉化。云视讯作为新兴行业未来增速可观,将打开更大的行业空间。
    4、与国外巨头合作,推动云视讯产品升级。
    云会议在海外发展历史悠久,海外龙头包括微软、ZOOM等,已有较为成熟的运营模式和技术手段。亿联与微软、ZOOM均有合作,公司与微软已完成系统对接,给公司带来新的业务增长点。公司凭借在音频方面的技术优势以及在低成本优势切入中型企业通信市场,避开与Polycom、Cisco、华为等的正面竞争,形成差异化,成功打开市场。未来借助公有云价格的进一步降低带来的成本优势和国内客户的认可度提升,有望在国内进一步扩大市场份额。此外,亿联网络与中国电信集团合作,公司将凭借领先的云视频会议技术,携手中国电信共同开拓5G 时代云视频会议的核心应用,帮助客户实现智能办公与高效会议。
    5、调整公司盈利预测,维持“买入”评级。
    考虑到2019年收入和净利润超市场预期,我们调整对公司2020年、2021年净利润预测分别为15.98亿、20.57亿元,目前市值对应2020年、2021年PE分别为31X、24X,维持“买入”评级。
    6、风险提示:中美贸易摩擦致关税增加;VCS产品拓展不及预期。

金钼股份:参股天池钼业,巩固龙头地位

公司是国内最大的钼精矿生产企业
    公司目前是全球第三大、国内最大的钼精矿生产企业。公司2018年生产钼精矿4.75万实物吨,同比前期增加4.68%,产量来看仅次于Freeport、Codelco;国内来看,产量超过4万实物吨的仅公司一家。公司多年深耕钼主业多年,涵盖钼产品的采、选、冶、化工、金属深加工等全产业链,以及对资源综合回收利用的副产品的生产和销售,同时利用富裕产能开展来料加工,并通过掌握的营销渠道开展相关金属的贸易业务,形成了“自产+自营+贸易”的多元化经营模式。
    公司矿山资源丰富,矿产成本较低
    公司目前运营两座大型露天钼矿山:金堆城钼矿、汝阳东沟钼矿。公司生产所需原矿石全部来自自有钼矿,原料自给率100%。金堆城钼矿是世界六大原生钼矿之一,公司拥有金堆城钼矿2.6282平方公里的采矿权,为大型露天矿,可生产钼含量大于52%的钼精矿,品质高于普通钼精矿(钼含量45%-48%)。金堆城钼矿保有矿石储量5.18亿吨,平均品位0.083%;按公司现有开采能力计算,尚可服务38年。
    公司目前持有汝阳公司65%股权。汝阳公司拥有丰富的钼资源储量,其中东沟钼矿储量为68.98万吨。汝阳东沟钼矿总矿石量5.04亿吨,平均品位0.122%,服务年限71年。
    从全国矿山来分布来看,这两座矿山都属于品位较高,且矿石处理量较大的矿山。由于规模效应的存在,相对来说这两座矿山成本较低,除了中金满洲里乌山和德兴铜矿是伴生钼成本较低之外,主产钼的矿山中,金堆城钼矿、汝阳东沟钼矿的成本优势都在全国矿山前列。 此外,2013年公司收购了安徽地矿投资集团有限公司持有的安徽金沙钼业有限公司10%股权,新增钼金属权益储量22.70万吨。
    拟参股天池钼业18.3%股权,巩固龙头地位
    公司发布公告,投资3亿参股天池钼业,占其18.3%的股权。天池钼业拥有舒兰市小城镇季德钼矿备案保有资源储量25.4万金属吨,平均品位0.113%。设计开采方式为露天开采,生产规模825万吨/年,目前处于矿山基础设施建设阶段。我们估算完全达产后,产量规模或在9000金属吨以上,整体规模排在国内钼矿生产企业前列。
    下游金属深加工部分有望发力
    钼金属深加工环节处于整个产业链最下游,属于毛利率较高的环节。根据《2016年钼金属深加工产业现状及发展建议》中的数据,我国企业在钼深加工和钼金属制品涉猎较少,目前还处在一个前期发展阶段。公司作为国内首屈一指的钼加工企业,已建立完整的靶材生产线。根据公司2018年年报,新产品市场推广成果显著,新六代靶材取得客户认证并实现批量供货,并且与全球最大的有机钼生产商达成合作。公司未来仍将集中发力钼靶材研发,并在市场上进行积极地进行推广。
    投资建议
    预计公司2019年-2021年归母净利分别为5.6、6.1和6.9亿元,对应当前股价PE分别为39.4倍、36.7倍和32.4倍,考虑公司行业地位和发展前景,给予公司“增持”评级。

五粮液事件点评:复工首批产品已发出,进行配额调节以应对补偿性消费

在疫后消费机遇中抢抓先机,五粮液率先调整配额分配以缓解渠道压力,提前兑现终端奖励以缓解经销商现金流压力。数日前,五粮液下发《关于精准施策、不搞一刀切,切实做好近期市场重点工作的通知》,在配额优化上公司提出以下方针:在重点支持有能力、有实力、库存良好、又有自主意愿的经销商的同时,对于有能力但近期动销有压力的经销商,及时调减计划配额;对于有能力但有短期资金周转困难的经销商,由五品部会同财务公司和合作银行,提供定制化的金融支持,此外,绝不允许简单向经销商硬性下达团购指标任务。目前酒企普遍动销承压、库存偏高,再加上二、三月份本身即为白酒销售淡季,库存消化时间将进一步延长,在此背景下,五粮液率先积极调整配额分配,通过优先满足销售情况较好的市场需求,同时定制化金融支持政策以缓解渠道压力、释放渠道风险。此外,以往四五月份才会兑现终端奖励提前至二月,利于环节经销商现金流压力,而2个工作日内完成经销商市场费用的核保则显示公司服务效率不断提升,利于公司长远健康发展。
    公司全年目标有望稳步实现。本轮疫情仅暂时抑制消费场景,虽然目前动销短期承压,但疫情后的报复性消费将对冲一部分损失的量,五粮液的全国计划再平衡方案利于抢抓疫情后消费先机。此外,由于五粮液元旦春节期间总体营销形势良好,全面完成旺季销售目标,预计疫情对影响将体现在二季度报表上。长期看,受益于渠道改革红利逐步释放、品牌价值持续回归、产品矩阵不断完善、渠道利润实现提升,公司将步入高质量增长阶段,在高端酒市场具有良好潜力,未来成长空间较大。
    维持公司“增持”评级
    我们预计公司2019年、2020年以及2021年营业收入分别为500.8、577.5以及667.5亿元,同比增速分别为25.1%、15.3%以及15.6%,净利润分别为174.4、210.0以及253.2亿元,EPS分别为4.5、5.4以及6.5元/股。
    风险提示:白酒行业景气度下降;食品安全风险;公司渠道拓展风险。

星网宇达:厚积薄发,走向智能无人装备的大海星辰

以惯性技术为基础,发展多种感知和控制技术,全面布局军用智能无人系统。星网宇达是国内惯性技术应用产业化的领军企业,经过十余年的惯性技术积累,形成了“器件+组件+系统+解决方案”的全系列产品架构。2018年以来,公司即提出了智能无人系统的战略,业务重心转向了军工信息化方向,经过近三年的发展,公司先后布局了惯性和卫星导航技术、光电红外感知、雷达及多种通信技术,坚决投入军用靶机、无人战车、无人船等方向的研发,在感知、决策、控制方面具备了完整的技术实力。
    研发能力卓越,助力公司民参军转型初见成效。公司瞄准装备信息化、智能化率提升和军事训练实战化的契机,持续跟进智能弹药、水下潜航器、长航时无人机等组合导航产品的军用需求,一流的业务能力在军工领域形成良好口碑。公司一直保持了超过20%的研发投入,研发团队实力受到业界普遍好评:2013年以来,公司共参加海军重大军事研练保障活动30余次;2018年在“跨越险阻2018”陆上无人系统挑战赛中获F2组第一名;2019年凭借参与的“某战场某建设工程”项目获“国家科学技术进步二等奖”;2020年军用靶机预计签单约3亿元。公司出色的研发能力保障了军品业务规模的快速提升。我们判断,2020年智能无人系统相关收入有望占据公司整体业务收入的半壁江山,公司的民参军转型初见成效。
    低轨卫星全球组网成为焦点,动中通业务有望迎来爆发。动中通是卫星天线对准的重要设备,也是公司结合惯性技术和卫星通信技术衍生出的优势业务。当前,低轨卫星全球组网的方案优势显著,其传播时延低,损耗小,同时研制周期较短且成本低廉,星座组网后能实现高带宽、高性能的全球覆盖,低轨高通量方向的卫星互联网建设已成为行业方向。公司是国内军用和民用动中通产品龙头,产品广泛应用在特种车辆、渔船等场景,具备丰富的产品和技术经验,未来有望深度受益卫星通信市场爆发。
    惯性技术是自动驾驶定位不可或缺的必备传感器,公司组合导航产品成为百度阿波罗供应商。基于高精度卫星定位和惯性技术的组合导航系统是自动驾驶车辆应对复杂行驶环境的必备传感器。作为智能无人系统的重要传感器,公司在2017年即开始了组合导航系统的研发,在民用领域,公司与百度Apollo达成合作,成为了其标准硬件解决方案供应商,应用场景包括高级别自动驾驶、特定场景自动驾驶等精度和道路复杂度要求极高的应用场景。
    投资建议:我们认为无人机、无人战车、无人船等是未来的平台型装备方向,看好公司凭借优秀研发能力,在智能无人系统、卫星通信等方向实现突破,我们预计公司2019-2021年收入分别为3.91/7.30/9.60亿元,归属上市公司股东净利润分别为0.11/1.44/2.01亿元,对应EPS分别为0.07元/0.90元/1.25元,当前股价对应年PE分别为459.05x/36.48x/26.15x。首次覆盖,6个月目标价42-44元/股,给予“买入”评级。
    风险提示:军品业务进度不及预期、收入确认不及预期。

伯特利:线控制动,自动驾驶和新能源车重要一环

上调目标价至43.64元,维持增持评级。公司客户和产品不断升级,公司业绩有望维持高速增长,而作为智能驾驶执行端重要组成部分的线控制动产品的逐步落地将为公司估值打开新空间。由于公司轻量化业务的毛利率不断提升,上调公司2019-2021年EPS预测为1.03/1.43(+0.13)/1.74(+0.12)元,目标价由32.5元上调至43.64元,对应2021年25倍PE。
    线控制动是自动驾驶执行层重要环节,集成式的电子液压制动系统可行性更高。自动驾驶执行层中油门和转向的线控已经量产应用,而线控制动仍处于起步阶段。制动经历了传统制动、电子液压制动(包括机电伺服助力和集成式两种)以及电子机械制动的演变,传动制动和机电伺服助力液压的非解耦较难适用于自动驾驶以及新能源车的能量回收,综合考虑集成式液压制动有望成为大规模应用的线控制动形式。
    公司集成式线控制动系统(WCBS)量产临近,成为公司中长期新的成长点。公司集成式线控制动系统(WCBS)于2019年7月正式对外发布,预计将在2021-2022年量产。公司该产品的推出略晚于国际制动巨头但差距较小,在行业发展的初期实现了较好的竞争卡位,有望实现在客户结构以及市占率上的突破,单车价值也有望进一步提升,从而成为公司新的增长点。同时,线控制动是自动驾驶的重要一环,公司在此领域的突破为其将来在整个产业链的延伸奠定了基础。
    催化剂:新客户开拓、乘用车销量回暖、线控制动产品落地
    风险提示:客户坏账减值风险,轻量化竞争加剧带来的盈利能力下行风险。

万盛股份:欧盟无卤化与电动车应用双轮驱动,国内BDP龙头进入成长快车道

公司是国内工程塑料阻燃剂龙头,主要产品为磷系阻燃剂BDP。拥有工程塑料阻燃剂产能约4.5万吨,聚氨酯用阻燃剂产能约5.0万吨,规模国内最大。2018年国内环保督查、2019年响水安全事故倒逼国内部分同行退出,公司BDP受益供求格局好转,业绩出现大幅增长,预计2019年实现归母净利润为1.61-1.94亿元,同比增长50%-80%,欧盟无卤化强制推广在即,BDP弹性巨大。欧盟法规要求2021年3月1日起屏幕面积大于100平方厘米的电子显示器禁止使用卤代阻燃剂。全球工程塑料类溴系阻燃剂超18万吨是目前主要潜在替代空间,磷系阻燃剂BDP/PC及BDP/PC/ABS合金组成高性价比的工程塑料,成为主流替代品,保守假设全球未来4年替代40%,则对应7.2万吨BDP增量,弹性巨大。
    新能源车应用成为BDP增长新引擎。阻燃剂在新能源领域应用广泛,BDP在锂电池、充电桩等领域是新增需求,因高性价比逐步替代溴系阻燃剂成为主流电动车工程塑料首选。电动乘用车锂电池用阻燃剂量约3-5kg/台,到2025年全球新能车产量预计将超1200万台,考虑充电桩至少新增阻燃剂需求4.32万吨/年。
    供给有序增长,需求快速拉动有望拉长涨价周期。全球工程塑料阻燃剂(以BDP为主)需求量约13万吨,目前供需处于紧平衡,BDP处于涨价通道中,公司BDP产能约占全球1/3,未来逐步扩产,规模优势及销售壁垒构成现有企业的竞争力,公司将充分享受无卤阻燃剂景气红利。特种脂肪胺和涂料固化剂、稀释剂系列产品方兴未艾,是中长期业绩的亮点。
    盈利预测:预计公司2019-2021年实现营收20.37/24.44/30.60亿元,实现归母净利润为1.75/2.60/3.40亿元,同比增长62.72%/48.82%/30.62%,对应PE为32.08/21.55/16.50x,首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示:新能车推广不及预期,原材料产品价格上涨的风险。

数字认证:疫情有望促使电子签名加速渗透

疫情有望促使电子签名方案加速渗透
    2月24日,公司披露2019年业绩快报,营业收入7.94亿元,同比增长18.90%,归母净利润0.98亿元,同比增长13.88%(预告区间:4.10%~15.67%),2019年营收及归母净利润增速皆符合预期。我们认为2020年,疫情或促使公司G/B端用户加速线上迁移,公司有望凭借自身在电子认证领域成熟领先的技术将其电子认证解决方案跨行业、跨地域拓展。预计公司19-21年EPS0.55/0.80/1.22元,维持“增持”评级。
    公司Q4净利润增长环比提速,同比18.73%
    公司Q4实现营收3.90亿元,同比增长14.23%(1-3Q分别同比增长34.65%/15.95%/24.07%)。公司Q4实现归母净利润0.56亿元,同比增长18.73%(1-3Q分别同比增长8.46%/11.41%/3.72%)。Q4收入增长环比放缓,利润增速环比有所提升,我们认为部分费用在前三季度提前投入所致,前三季度期间费用率51.27%,同比提升1.47pct,主要由于研发费用率提升5.48pct。
    商密应用:疫情有望加速电子签名、合同解决方案落地
    疫情期间,北京人社局建议有条件的企业利用电子信息和互联网技术,不见面办理相关证明材料。数字认证基于电子签名技术的复工证明、电子合同、电子招投标等线上平台及服务深度契合在线办公需求。2019年全年来看,公司依靠政务行业传统优势,在医疗、保险、交通等行业推出了众多基于电子签名、电子合同的创新解决方案。重点围绕云服务平台建设、数字化审图、协同签名,进一步提升电子签名的场景化解决方案。我们认为,疫情将促使公司G/B端用户加速线上迁移,2020年电子签名、电子合同等新兴业务有望在政企、医疗、教育、金融加速渗透。
    网络安全:等保2.0等政策因素驱动公司安全集成业务实现高增长
    受益于等保2.0与建立安全可信的网络空间等政策要求,公司根据客户需求,将自有产品、第三方信息系统和网络安全产品有效地与客户信息系统集成,从而提高客户系统的安全保障能力。随着等级保护与信创进程不断深入,客户合规需求日益紧迫,看好2020年公司安全业务进一步拓展。
    目标价52.22~57.04元,维持“增持”评级
    数字认证从数字证书到电子签名及电子认证解决方案,业务领域从政府领域逐渐向金融、医疗、教育等行业扩张。数字认证受益于各行业信息化率提升以及密码法出台,赛迪智库预计我国认证行业19年市场空间有望超400亿,其中电子签名市场64亿。快速增长的市场容量有望带动公司电子合同等新兴业务加速渗透。由于公司披露快报,我们调整公司盈利预测,19-21年EPS0.55/0.80/1.22元(前值:0.55/0.82/1.06元),对应19-21年PE为90/61/40倍。当前可比公司20年平均P/E68x,给予公司20年65-71xP/E,对应目标价52.22~57.04元,维持“增持”。
    风险提示:行业增速不及预期,公司竞争力下滑,核心技术人员流失。

恒顺醋业:公司管理改善,未来5年收入有望加速增长

食醋行业未来5年收入有望复合增长6%+,龙头市占率有望持续提升。根据调味品协会,我国食醋行业18年收入168.3亿元,10-18年复合增长5.7%,量、价复合增长2.5%/3.2%。受益于家庭烹饪向餐饮转化、人口老龄化和产品结构升级,预计未来5年行业量、价复合增长3%、3%+。18年行业CR3为13.5%,恒顺食醋收入11.6亿元,市占率6.9%;第二品牌海天市占率3.6%;第三品牌山西水塔市占率3.0%。日本食醋龙头中酿店市占率51.9%,我国食醋行业集中度提升空间大。
    公司渠道能力较差,新管理层上任带来管理改善。公司近三年ROE平均14.6%(海天32.3%),费用率高(24.9%)、总资产周转率低(0.6)导致其ROE低,核心问题是渠道能力较差。1.渠道:激励机制弱,高管年薪25-36万元无持股,销售人员年薪10万元;资源投放力度小,轻视外埠市场。近两年公司渠道力缓慢改善,新管理层上任有望加强渠道激励和资源投放,提升销售能力,加速全国扩张。2.品牌:食醋品牌价值第一名。3.产品:掌握最好的工艺,产品零添加且口感最好。
    受益于管理改善,预计未来5年公司调味品收入复合增长15%。13-18年公司调味品收入复合增长10.1%,扣非归母净利润复合增长39.1%。公司新管理层上任,期待内部机制改善和全国扩张加速,我们预计公司未来5年收入有望加速增长。其中醋业务受益渠道扩张和产品结构升级,预计未来5年量、价复合增长10%+、3%+;料酒业务受益渠道扩张,预计未来5年收入复合增长25%左右。
    投资建议:我们预计19-21年公司收入18.66/21.78/25.18亿元,同比增长10.2%/16.7%/15.6%;归母净利润3.22/3.49/4.11亿元,同比增长5.6%/8.6%/17.5%,对应PE估值45/41/35倍。我们给予公司2020年45倍PE估值,对应合理价值20.25元/股,维持买入评级。
    风险提示:公司渠道扩张不达预期;食品安全问题。

卫宁健康:后订单时代,产品与运营能力决胜(医疗信息化深度之六)

本篇报告预期差是:卫宁中台化、产品力能力拆借、与创新业务详细测算。
    双轮驱动的医疗IT领军。卫宁健康作为医疗IT领军已积累为全国6000多家医疗机构、400多家三级医院提供产品和服务;同时布局云医、云药、云险、云康+创新服务平台。
    以DRGs控费为最终目标的医院信息化建设将在未来变得更加复杂专业。1)2018年后医院IT需求多来自支付方医保局强制要求,目的为建立可追溯、标准的信息基础平台;2)根据IDC预测,较高复杂度的核心管理系统增速将超过简单HIS;3)复杂需求与目前高度定制化医疗IT建设特征相矛盾,产品化是解决之路。
    卫宁产品化、中台化特色有望在后续复杂需求时代胜出!1)2019年后公司推出智慧医院3.0产品,产品设计以医生实际操作为核心,贴近临床路径;2)卫宁是全国唯一一家统一版本的医疗信息化公司,产品有超过2000个可供调节参数,模块颗粒度高,基本可以满足95%需求;3)后续产品将迭代公共卫生、管理、医技等超过20个核心模块,同时基于技术、数据、业务三大中台搭建。预计新版本将在2020年后逐渐试点推广;4)预计卫宁19-22年持续受益电子病历政策,软件销售维持30%增速,未来DRGs为目标的信息化建设仍将升级,长期受益于医院IT投入扩大。
    测算互联网医院千亿空间!1)分别测算互联网诊疗与远程医疗市场空间296亿元、处方外流市场空间1356亿元,合计互联网医院整体市场空间1652亿元;2)其中互联网诊疗与远程诊疗分成比例约限为20%,处方外流分成约为3%,则最终上市公司可参与空间约100亿元;3)预计卫宁在其中核心受益,长期达到33%市占率,对应33亿元收入。
    疫情期间互联网医疗加速,行业2020年正式起航,受益行业卫宁核心互联网业务云医2020年诊疗相关收入10倍增长。1)疫情期间使用习惯培养,各大平台使用量是往年10倍以上;2)2019年“邵逸夫”模式受卫健委认可,线下医院为核心互联网医院模式正式确认;3)2020年后“互联网医疗进医保”各省确定支付目录,疫情期杭州、上海已正式试点;4)巨头“线上”+上市公司“线下”格局确认,产业准备就绪;5)预计卫宁云医业务在2020年高增,全年诊疗类分成收入约4655万元,同比增长10倍以上。
    盈利预测与投资评级:预计卫宁健康2019-2021年收入为18.33、23.37、30.04亿元,预测2019-2021年净利润为4.05、5.05、6.98亿元。对传统、创新业务分部估值:传统业务目标市值343亿元;创新业务短期目标市值85.68亿,长期目标市值264亿元。短期目标市值429亿元、长期目标市值607亿元。首次覆盖并给予“增持”评级。
    风险提示:互联网医疗政策推进不及预期,巨头竞争加剧,景气度维持风险。