领先掘金非洲建材蓝海，陶机主业仍具成长空间

科达制造(600499)
    投资要点
    全球陶机领先企业，产业链延伸+海外布局贡献增长点。（1）公司发展历经初创（1992-2002年）、快速发展（2003-2012年）、国际化及全面提升阶段（2013年至今）；公司多次定增，进行股权激励、员工持股等，股权结构较分散。（2）陶机业务为公司生存之本，近年来积极开拓海外建材、锂电业务，形成第二增长曲线，16-22年营收CAGR为16.9%，归母净利润CAGR为55.3%（16-21年归母净利润复合CAGR为27.1%，22年蓝科锂业确认投资收益较多导致归母净利润大幅增长322.7%）；23年公司业绩承压，营收/归母净利润分别同比-13.1%/-50.8%，其中机械产品/海外建材/负极材料营收分别同比-20%/+12%/-39%，占比分别为46%/38%/8%；参股公司蓝科锂业受碳酸锂价格大幅波动影响业绩下滑，投资收益同比减少21.6亿元。
    推进“大建材”战略，掘金非洲蓝海市场。（1）亚撒哈拉地区人口进入红利期，城镇化进程加速；近年来非洲瓷砖需求高速增长，2022年产量/消费量达到10.4/12.4亿平，城镇化率提升一方面将促进市政及交通等基础设施建设，带来公共区域的路面、外墙瓷砖铺贴等需求，住宅需求的爆发也将带来家装的瓷砖需求；预计2025/2030年非洲瓷砖消费量将达到14.9/19.9亿平，对应市场规模分别为396/567亿元。（2）公司自2015年开始海外建材业务布局，具备渠道优势、生产和技术优势、资金优势、属地化管理优势，海外建材业务整体效突出，营收从2017年的8329万元提升至2023年的36.6亿元，6年CAGR达87.8%，对主营业务营收的贡献跃升至37.7%；截至2024年3月，公司已在非洲5国建设并运营6个生产基地的17条建筑陶瓷生产线，且进一步横向扩展了洁具、玻璃建材品类，计划形成80%建筑陶瓷、5%洁具、15%建筑玻璃的业务结构，在5年内实现百亿营收。
    全球陶机龙头，转型全方位服务商。（1）国内建筑陶瓷需求迈入存量时代，预计未来国内陶机需求的主要驱动因素将来自于陶机产品更新换代、能耗双控下的存量产线改造、以及终端产品迭代带来的产线更新机会；（2）公司是全球领先的建筑陶瓷机械龙头，截止2023年底拥有3大知名陶机品牌和13个生产制造基地，具备“整厂整线”制造能力；2023年建材机械业务实现营收44.8亿元，同比-20.2%，实现毛利率28.4%，同比提升2.4pct，主要受益于海外业务的开展；未来机械业务的增量一方面将来源于海外市场，另一方面将来自于产业链上配件耗材业务的补充。
    负极材料深度绑定下游客户，战投蓝科锂业获得正向投资收益。（1）公司生产的负极材料主要面向储能电池领域的企业，目前已初步具备规模化产能，且全工序综合制造成本已经具备一定的竞争力；2023年负极材料市场整体量增价减导致公司锂电材料业务在销量同比+152.3%的同时营收同比-38.9%，公司技术管理两手抓，未来业务规模和产品竞争力均有望实现提升；（2）公司战投蓝科锂业步入收获期，虽然碳酸锂价格虽然承压，但未来仍有望持续贡献正向投资收益。
    盈利预测与投资评级：科达制造是全球陶瓷机械设备龙头，近年来转型整厂整线供应商，发力海外市场，并布局耗材、配件等品类，提升建材机械业务成长性的同时平滑周期波动；此外，公司开展海外建材业务，受益于非洲人口红利及城镇化率提升，将为公司业绩增长提供动能。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为17.1/20.3/23.3亿元，6月18日收盘价对应市盈率分别为10.0/8.4/7.3倍，公司PE（TTM）、6月18日收盘价对应24-26年市盈率均低于可比公司平均水平，基于公司三大主业的成长性，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：海外建材业务竞争加剧的风险；国内陶瓷机械需求进一步下滑的风险；业务开展所在国货币贬值的风险；碳酸锂价格波动的风险。

油服民企转型油气开采，开启第二成长曲线

中曼石油(603619)
    核心观点
    公司主营业务包括钻井工程服务、钻机装备销售与租赁、石油勘探开采，是国内领先的集油田服务与原油勘探开采一体的民营企业。中曼石油以油田服务业务起家，从国内走向海外，依靠人才与技术优势逐步发展壮大；2018年，公司成为国内首个通过挂牌交易获得自主油田的民营企业，2021年起，公司逐渐由油服赛道拓展至集钻机设备、钻井业务、石油开采于一体的民营企业，公司原油勘探开采业务开始贡献盈利，随着公司海内外油田区块的增产，公司营收利润将持续快速增长。
    受益于高油价，上游油气投资规模巨大，公司持续拓展海外新业务。油服行业市场规模受油价影响较大，根据IHS预测，2024年全球上游油气投资将超6000亿美元，市场空间巨大。公司主创团队早年就职于“三桶油”，深耕石油行业三十余年，积累了丰富的技术经验，公司通过高效完成高难度钻井工程项目、有效缩短工期等优势，成功斩获海内外油气巨头客户订单。
    国内新疆温宿油田快速放量，公司盈利能力稳步提升。2018年，公司以8.6687亿元竞拍获得温宿区块的探矿权，是国内首个通过挂牌方式获得常规石油天然气探矿权的民营企业。此后，公司凭借一体化优势实现“一年发现、两年探明、三年建产”，2021-2023年温宿区块的原油产能复合增长率高达85%，带动公司盈利水平快速提升，且公司作业费用与折旧摊销处于行业较低水平，成本优势突出。未来随着温宿区块产能持续提升，将带动公司盈利上行。
    海外油田区块储采比高，长期增产空间较大。公司海外油田主要分布在哈萨克斯坦与伊拉克。目前哈国油田已有产出，合计探明储量近9000万吨，约为国内油田探明储量的3倍，储采比较高，未来增产空间较大。此外，今年5月公司成功中标伊拉克两区块开发权，伊拉克油田储量丰富，具有较高的开发潜力，未来公司将依托一体化业务布局，实现对伊拉克油气区块的高效开发利用，为公司高质量、可持续发展注入新动力。
    盈利预测与估值：随着公司油服板块新增订单落地、现有油田区块的增产推进，公司未来3年将处于快速成长期，预计公司2024-2026年营业收入分别为46.54/55.38/64.31亿元，归母净利润分别为11.89/14.16/16.98亿元（+46.8%/19.1%/20.0%），每股收益分别为2.97/3.54/4.25元。通过多角度估值，预计公司合理股价为29.7-32.67元，相对目前股价有23%-35%溢价，给予“优于大市”评级。
    风险提示：原油价格大幅波动的风险；项目进展不及预期的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。

国产基带芯片领军者，智能手机SoC前景可期

翱捷科技(688220)
    投资要点：
    蜂窝基带技术为核心，积极拓展业务增量空间
    翱捷科技成立于2015年，针对于无线通信技术进行了广泛而全面的技术布局。公司蜂窝基带芯片是基本盘，2023年营收规模达20.79亿元，占总营收比重为79.97%，预计未来仍将受益于持续增长的万物互联需求。我们看好公司未来多点布局，积极拓展增量空间逻辑如下：
    核心看点#1：物联网产品优势明显，可穿戴市场产品广受认可
    公司深耕蜂窝物联网市场，2023年，公司Cat.1bis细分市场份额排名第一产品；Cat.4正加速国产替代进程，ASR1806通过ACE-Q100认证，车联网市场的发展或为公司赋能。同时，公司首款5GRedCap芯片ASR1903于2024年2月超预期提前问世，领先进入5G商用元年。公司凭借产品优势，在传统物联网基本盘持续发展的基础上，积极拓展可穿戴市场。Canalys预测，至2025年可穿戴腕带设备的整体出货量有望达到2.17亿台，其中智能手表的增长速度将超过其他可穿戴腕带品类。公司作为该领域重要玩家，进一步成立专门项目，以智能手表为核心，在丰富原有儿童手表的产品线的基础上，针对成人手表用户需求，在“通信”、“续航”、“高集成度”三大核心能力上持续提升，打造一整套从芯片到完整软件SDK可穿戴设备解决方案。目前公司可穿戴芯片已被广泛用于全球多知名品牌智能手表中。
    核心看点#2：2024年公司智能手机SoC横空出世，由4G向5G进发
    2023年全球智能手机出货量11.7亿部，虽同比有所下降，但仍旧是空间广阔的增量市场。公司稳步推进首颗4GSoC芯片的研发及商业化进程，23Q1公司4GSoC芯片已经成功流片，Q3开始客户导入。根据24年6月公司官微推文，公司4GSoC智能手机芯片ASR8601携手logicmobilityL65A手机，首秀登录拉丁美洲市场。ARMCortex-A系列处理器架构升级和技术迭代也有望为公司产品赋能。后续，公司在4G智能手机芯片方面会持续迭代，并将在适当时候推出5G智能手机芯片。我们看好公司稳扎稳打，逐渐打开智能手机市场广阔空间。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年营业收入为32.42/42.77/60.37亿元，对应2024-2026年PS倍数分别为5.3/4.0/2.8X。考虑到公司蜂窝基带芯片业务未来仍有增长潜力，且有望打开智能手机芯片第二增长空间，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争的风险，产品研发不及预期的风险，新产品出货不及预期的风险。

铜金板块持续扩张，布局锂钼打造第二增长极

紫金矿业(601899)
    进击中的巨人：铜金板块持续扩张，战略布局锂钼。截至2023年底，公司保有探明和控制及推断的资源量：铜7,456万吨、金2,998吨、锌(铅)1,068万吨、银14,739吨，锂资源量(当量碳酸锂)1,347万吨。
    铜板块：主力矿山产能持续释放，储备项目持续推进。2023年铜产量101万吨，同增15%。主力矿山产能持续释放，其中：刚果（金）卡莫阿-卡库拉项目三期选厂已投产，达产后产能提升至60万吨以上。24年计划产铜44-49万吨，同增11.7%-24.4%。Timok+博尔铜矿：Timok下部矿带采用自然崩落法大规模开发已完成预可研设计，正加快证照办理；博尔铜JM矿填充法变更为崩落法采矿加快推进。至2025年，塞尔维亚两大铜矿将全面完成改扩建工程，届时铜矿产能有望达到30万吨/年。巨龙铜矿：2024年2月启动二期建设，预计2025年底建成，达产后矿产铜产量将从15.4万吨提高至30-35万吨，后续将规划实施三期工程，成为全球采选规模最大的单体铜矿山。储备项目持续推进，其中：蒙古哈马戈泰铜金矿：项目计划采用常规露天加地下开采和浮选工艺生产铜金精矿，项目净现值（NPV）为6.3亿美元，投资回报率（IRR）为20%，投资回收期4年。西藏朱诺铜矿：朱诺铜矿拥有资源量约铜294万吨，项目设计采选规模2400万吨/年，采用露天开采，服务年限20年（不含基建期2年），达产后年平均产铜9.9万吨。随着主力矿山产能持续释放，以及储备项目的持续推进，公司铜产量有望在2025年超过公司预期的122万吨产量目标。
    金银板块：4大矿山投复产，持续提升公司产量。2023年矿产金产量67.73吨，同增20.17%。公司未来黄金产量增长将主要来自四大矿山投复产。苏里南罗斯贝尔金矿：技改规划建设规模为10Mt/a，建成达产后将形成10吨/年均产金能力，2024年计划产金7.9吨。海域金矿：为中国最大单体金矿，预计在2025年投产后形成15-20吨/年矿产金产量，克金采选成本仅为79.3元/克。萨瓦亚尔顿金矿：露天采矿预计2024年建成投产，达产后年均产金约3.3吨；公司预计地下采矿2031年建成投产，达产后年均产金约2.4吨。波格拉金矿：复产、达产后，矿山预计平均年产黄金21吨；归属公司权益的年黄金产量约5吨。随着四大矿山的陆续投复产，公司25年产量或将达到85吨。
    战略布局锂钼板块，打造第二增长极。锂板块：公司通过“两湖一矿”优质锂资源，资源量超1000万吨，2023年碳酸锂产量2903吨，规划在2025年实现碳酸锂产量12-15万吨。钼板块：达产后年产钼2.72万吨，年均利润10亿元。锂钼项目有望成为公司第二增长极。
    盈利预测与估值：公司铜金产量持续增长，锂钼项目打造第二增长极，叠加铜金价格景气，公司业绩有望持续高增长。预计公司2024-2026年归母净利润分别为287、339和403亿元，对应PE分别为16X、13X和11X。我们选取A股铜金相关公司作为可比公司，根据Wind一致预期，可比公司2024-2026年平均PE分别为19X、16X和14X。公司业绩确定性较高且持续性较强，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：需求波动风险；项目建设不及预期风险；铜金价格下跌风险，海外项目所在国政治波动的风险。

大型光储优势稳固，产品市场多维布局助力再腾飞

上能电气(300827)
    投资要点：
    在维持光伏逆变器传统业务高速增长的同时，公司大力开拓储能变流器及系统集成业务，乘光储行业之东风，凭借技术优势以及多年市场渠道布局，在海内外主要市场逐渐建立品牌口碑，结构性盈利能力有望提升。
    行业展望：迎来需求总量提升+多样性凸显的重要发展期
    2022Q4起光储系统主要原材料价格大幅下降，组件、碳酸锂价格降幅分别达到58%/83%，拉动系统初始投资成本突破历史低位，潜在需求有望充分释放。随着光储项目商业模式逐渐成熟、经济性显现，我国、美国、欧洲等传统主力市场已成规模，合计装机同比增长108%，占全球比例达到73%，规模有望维持稳定增长趋势；与此同时，中东、东南亚、南非等新兴市场快速崛起，或将贡献新需求增量空间。
    公司布局之光伏：海外及分布式逆变器市场开拓成果显现
    国内集中式地面电站是公司光伏逆变器主要面向的场景市场，在大功率逆变器领域具备相对技术优势。根据国际能源网统计，公司在2022-2023年确定中标人及容量的国内逆变器招标项目中，中标份额分别位列第3、第5位。为拓宽并进一步平衡各细分市场，公司将分布式业务列入战略性赛道，对大客户重点突破；海外方面，公司已完成欧洲主要国家分布式产品认证，在中东、印度等市场积极拓宽渠道，2024年有望形成规模出货。
    公司布局之储能：国内龙头在北美等高利润市场有望实现突破
    公司在国内大型储能PCS市场具备相对技术及品牌优势，根据EESA统计“中国企业国内储能第三方大功率PCS215kW以上出货量排名”，公司2021-2023年均为全国第1。凭借多年耕耘建立的品牌口碑，积极开拓储能系统解决方案业务，加快推进户用及工商业储能系统的海内外布局，公司大功率PCS在北美已获多个百兆瓦级项目订单，实现北美市场良好开端。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为73.7/98.7/118.9亿元，同比增速分别为49.5%/33.9%/20.5%，归母净利润分别为5.2/7.3/10.4亿元，同比增速分别为81.1%/41.5%/42.4%，EPS分别为1.45/2.05/2.91元/股，3年CAGR为54.0%。光伏逆变器存量竞争中公司技术优势凸显，储能业务迅速成长，公司海外业务有望陆续放量，我们给予公司2024年24倍PE，目标价34.70元/股，给予“买入”评级。
    风险提示：光储装机不及预期；IGBT等元器件产能释放不及预期；海外市场开拓速度低于预期。
   

鹰牌陶瓷稳步扩张，布局泛家居产业链

天安新材(603725)
    投资要点
    天安新材深耕装饰材料行业20余年，深耕汽车材料行业10余年。2021年收购鹰牌陶瓷、瑞欣装材等公司，扩充了建筑陶瓷、防火板等材料，同时依靠子公司的渠道资源扩展家装和公装业务，打造泛家居产业链。
    鹰牌陶瓷轻资产模式运营，渠道扩张及供应链挖潜空间较大。2023年全国建筑陶瓷产量67.3亿平，同比下降8%，产能进一步去化，行业集中度亟待提升，陶瓷企业间的OEM生产合作也日渐频繁。鹰牌主要以外协模式生产产品，轻资产模式使得公司业务规模较快扩张。公司2023年末拥有1373家经销商、1397家门店，较其他瓷砖龙头还有较大差距，未来可开拓空间较大。在供应链方面，公司加快中心仓建设，有助于减少经销商库存压力、提升配送效率、降低物流成本等。2023年建筑陶瓷业务营收15.69亿元，同比+20.78%，公司瓷砖业务逆势发展，市占率提升较快。
    汽车内饰材料快速发展，瑞欣助力公司泛家居布局及公装业务开拓。公司高分子饰面材料包括汽车内饰、防火板、家居装饰饰面材料等，其中汽车内饰增长较快。1）汽车内饰：我国汽车行业稳步提升，新能源汽车蓬勃发展，同时汽车保有量基数保障中长期更新需求。天安汽车内饰业务规模从2020年的2.96亿元提升到2023年的4.87亿元，年均复合增速18%。2）防火饰面板：公司2021年收购瑞欣装材，产品广泛应用于医院、学校、机场、餐饮等公共建筑室内外装修装饰，一方面防火饰面板丰富了公司的产品体系，有助于公司打通泛家居产业链，另一方面可借助天汇建科在医院EPC领域的优势扩展医疗等领域公装业务。
    把握整装发展趋势，坚持“陶瓷+大家居”双轨并行战略。以“陶瓷+大家居”双轨并行为发展战略，以新型环保饰面材料为核心，围绕装配式内装概念，在产品研发和安装交付环节进行深化和延伸，开启墙板、地板、瓷砖一体化销售和服务，并针对高端全屋交付以及旧房局部改造新赛道，公司推出“鹰牌生活”和“鹰牌改造家”全新业态。公司业务模式持续升级迭代，未来有望带动客单价提升。
    盈利预测与投资评级：公司立足建筑陶瓷和高分子复合饰面材料两大基业，重点围绕泛家居产业链布局拉动产品销售。旗下鹰牌瓷砖已形成轻资产高周转的运营模式，渠道及业务规模持续扩张；高分子材料方面汽车内饰增长迅速，两大基业稳定发展。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.59/1.88/2.28亿元，对应PE分别为13X/11X/9X。考虑到公司新业务整合及扩张空间和潜力，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：原材料和能源价格波动的风险、市场竞争加剧的风险、应收账款回款风险。

集装箱、海工景气复苏，全球龙头乘风再起

中集集团(000039)
    投资逻辑
    全球物流及能源装备龙头，经营业绩显著改善。 公司为全球物流及能源装备领域龙头， 受益集装箱和海工景气复苏，公司1Q24收入同比+21.7%，扣非后归母净利润同比+656.2%， 经营业绩显著改善。
    集装箱行业景气提升，公司作为全球龙头业绩有望复苏。 24 年随着中美逐步进入补库存周期，全球商品贸易回暖， WTO预计24/25年全球商品贸易额增速为 2.6%/3.3%，较 23 年的-1.2%逐步复苏。 集装箱需求和全球商品贸易量正相关， 商品贸易复苏有望带动集装箱需求提升。 同时红海航线改道后，航线拉长、航时增加使得部分集装箱无法及时回流，在岸港口可能面临集装箱空缺问题。船东为保证运输效率， 如果加大运力投入或减少港口挂靠，将导致部分港口拥堵，进一步降低集装箱周转效率，刺激短期需求提升。 1-4M24 我国集装箱累计产量已同比+164%，呈现显著复苏趋势。公司是全球集装箱行业龙头，公告显示 23 年标准干货箱、冷藏箱、特种箱产量均保持全球第一。 1Q24 公司集装箱制造业务产销量同比明显回升，其中干货箱销量 49 万 TEU，同比+499%。未来随着全球商品贸易复苏和短期地缘政治的催化，公司集装箱销量有望持续回暖，集装箱业绩有望持续复苏。
    海工景气周期向上，公司海工业绩修复可期。 21 年以来全球原油需求复苏， 海上勘探资本开支持续增长，带动海工油气装备需求上行。 根据克拉克森， 23 年末全球钻井平台利用率 88%，预计24/25 年将提升到 91%/93%。 同时伴随着行业 10 年下行期，供给端产能大幅出清，供需错配下，钻井平台造价、 租金持续上行。公司海工装备技术领先，截至4M21公司建造和交付的深水半潜式平台全球份额 25%，排名世界第一。 此外， 近年来全球海风景气向上， Wind Europe 预计 24/25 年欧洲海风新增装机 5.0/6.7GW，同比+32%/+33%。 我国 23 年海风新增装机 6.8GW，我们预计 24/25年新增装机 10/15GW， 保持较高增速，海风建设高景气有望带动风电安装船需求释放。 公司能够批量设计、 建造海上风电安装船、模块化升压站等装备，技术领先，海风业务收入有望实现长期增长。 23 年公司海工业务收入 105 亿元，同比+81%；净亏损0.31 亿元，同比减亏 3.03 亿元。 未来伴随行业周期上行，设备造价、租金持续提升， 我们看好公司海工业务盈利能力提升。
    盈利预测、估值和评级
    我们预计公司 24-26 年公司营业收入分别为 1496/1676/1819 亿元 ， 归 母 净 利 润 为 24.0/34.2/44.7 亿 元 ， 对 应 PE 为22X/16X/12X。考虑到集装箱和海工行业景气度向上，以及公司在国内市场的领先地位，我们给予公司 24 年 28 倍 PE，对应目标价 12.46 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    全球商品贸易复苏不及预期、原材料价格波动风险、行业竞争加剧风险、汇率波动风险。

发布股权激励计划，四大战略提升公司竞争力

银都股份(603277)
    事件描述
    公司发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟授予的限制性股票数量为472.90万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额42,064.35万股的1.12%；首次涉及的激励对象为公司高级管理人员中层管理人员、公司核心业务人员，总计154人，占2023年末公司全部职工人数的6.80%；首次授予的解除限售考核年度为2024-2026年三个会计年度，其中2024年需满足净利润或营业收入增长不低于10%的目标，2025年需满足净利润或营业收入增长不低于21%的目标2026年需满足净利润或营业收入增长不低于33%的目标。
    事件点评
    公司主要从事商用餐饮设备的研发、生产、销售和服务，主要产品包括商用餐饮制冷设备、西厨设备和自助餐设备。公司产品广泛应用于各类正餐、快餐、休闲餐、小吃等餐饮经营场所，星级饭店餐饮部，学校、企事业单位等食堂，各类超市、便利店及其他相关场所等本次股权激励计划，进一步建立、健全了公司长效激励机制，有利于激发核心人员积极性，留住优质人才。
    围绕“市场全球化”、“品牌自主化”、“产品系列化”、“设备智能化”四大战略，持续提升公司竞争力。
    公司以“市场全球化”为发展战略，通过多年的市场开拓与布局产品已出口至全球八十多个国家和地区，并已在美国、英国、德国、法国、意大利、澳大利亚、加拿大等国设立了自主品牌的销售子公司公司在海外子公司的销售采用“备货仓+快速配送”的模式，为客户提供快速且便捷的采购体验。
    公司以“品牌自主化”为销售策略，充分发挥海外已有的销售渠道优势，并结合公司在生产成本及质量把控方面的优势，持续提升自主品牌的市场占有率。近年来，自主品牌的销售收入占比已超七成，ATOSA等品牌在国际市场的销售量及品牌影响力也逐年提高，深受海外各地客户的认可。同时，公司在保证产品质量的同时，还打造了完善的售后服务体系。
    公司以系列化和智能化为研发方向，自成立以来高度重视技术型专业人才的培养。经过十多年的积累，公司在商用餐饮设备的制冷和制热等领域已拥有深厚的技术储备，并形成了大量的自主知识产权，并通过对现有产品进行结构化升级，完善产品外观和性能，并结合产品系列化开发，不断扩充产品品类。
    “薯条机器人”产品有望打造新成长曲线。公司新研发的“智能薯条机器人”产品，获得了美国餐饮协会大展颁发的2023年厨房科技创新奖，该获奖产品已于2023年5月在美国芝加哥举办的美国餐饮协会大展的官方展台上展出。2024年初，公司的“薯条自动装盒机”产品也获得了美国餐饮协会大展颁发的2024年厨房科技创新奖。
    盈利预测与估值
    公司为商用餐饮设备优质企业，近年来围绕四大战略持续提升公司竞争力，向全球一流品牌奋进，“薯条机器人”新品亦有望打造新成长曲线，预计公司2024-2026年营业收入预测为31.21、36.34、41.84亿，同比增速分别为17.65%、16.44%、15.14%；预计归母净利润为6.05、7.24、8.6亿元，同比增速分别为18.42%、19.63%、18.79%。公司2024-2026年业绩对应PE分别为22.25、18.60、15.66倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    新品开拓不及预期；竞争加剧风险。

深度报告：安防手套厚积薄发，超高分子材料值得期待

恒辉安防(300952)
    本期内容提要:
    多年深耕功能性安防手套，确立行业领先地位。公司成立于2004年，目前主要从事安防用品和高分子新材料生产和销售，销售渠道以直销为主，产品销售涵盖境内外市场，经营产品包括功能性安全防护手套、超高分子量聚乙烯纤维材料等。2023年公司实现营业收入9.77亿元，同比增长9.39%，其中功能性安全防护手套营业收入9.40亿元，推动公司收入持续增长。2023年公司实现归母净利润1.06亿元，同比下降13.05%，主要受产品结构调整等因素影响。
    安防用品和新材料市场需求增长，市场前景广阔。以功能性安全防护手套为代表的安防用品在欧美、日本等安防意识较强的市场需求量较大。我国是全球最大的手部安全防护用品出口国，2022年功能性安全防护手套出口额38.36亿美元，占全球总进口额59.35%。近年来我国超高分子量聚乙烯纤维需求持续增长，存在较大的市场缺口。2020年全国总需求量约为4.91万吨，实际产量仅约2.1万吨。头部企业凭借较高的技术水平、销售渠道和品牌效应迅速占领市场，未来产业集中度有望进一步提升。
    持续优化品牌营销策略，推进智能化数字化生产转型。销售模式方面，公司推动自主品牌和ODM/OEM同步发力，在向海外新兴市场布局的同时积极开拓内销市场。品牌策略方面，公司针对内销市场推出了拳胜等自主品牌，同时采取“一企一策”积极对接大客户需求。研发设计方面，公司深耕功能性安防手套核心技术和工艺，通过产学融合、建立研究院等形式，研发投入进一步提升。智能生产方面，公司成立恒坤智能设备公司服务企业内部生产，实现柔性管理和智能化生产深度结合，提升生产稳定性、降低生产成本，推动公司数字化转型。
    手套智能工厂推动降本增效，发行可转债用于新材料扩产。安防手套方面，随着用户安防意识普遍提高，未来行业成长性好，公司在国内市场的渗透率有望持续提升。公司在越南、国内设立智能化新工厂，有望推动降本增效、进一步扩展全球市场。新材料方面，公司发行可转债用于超高分子新材料三期4800吨产能建设，将推动新材料产能扩张，高分子新材料未来应用领域广泛、行业前景较好
    盈利预测与投资评级：我们看好公司功能性防护手套成长空间较大，超高分子聚乙烯业务快速成长贡献边际增量，预测公司2024-26年实现收入13.75/18.97/24.69亿元，同增40.7%/37.9%/30.2%，实现归母净利1.79/2.52/3.39亿元，同增69.5%/40.3%/34.6%，业绩成长空间较大，当前股价对应2024年PE为14.93倍，相对于同业处于较低水平，首次覆盖给予“买入”评级，重点推荐。
    风险因素：贸易摩擦风险、人民币汇率波动风险、新业务拓展不达预期风险等。

公司首次覆盖报告：矿业巨舰乘风远航，优质资源增储远景可期

紫金矿业(601899)
    铜金龙头地位稳固，面向全球配置矿产资源
    紫金矿业是大型跨国矿业集团及中国有色金属行业龙头之一，主要在全球范围内从事金、铜、锌、锂等矿产资源的勘探与开发，并适度延伸至冶炼加工和贸易业务，拥有较完整的产业链。目前公司已在全球15个国家及中国17个省市拥有投资项目，是国内金属矿产资源量最多的企业之一，其中，铜、金、锌（铅）产量均居国内领先地位。随着公司旗下铜、金项目持续放量，并积极布局锂矿资源，我们看好公司后续的业绩成长性，预计2024-2026年公司的归母净利润分别为303.60/366.10/413.09亿元，对应EPS为1.15/1.39/1.57元，当前股价对应PE分别为15.0/12.5/11.0倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    铜、金项目持续放量，有望持续增厚公司盈利空间
    2023年，公司实现了一批世界级矿山项目的并购与放量，其中铜业务板块中卡莫阿-卡库拉铜矿、西藏巨龙铜矿、Timok铜金矿等项目持续爬产，而武里蒂卡金矿、山西紫金、招金矿业等项目为金业务板块贡献了增量，公司全年矿产铜产量同比增长11.13%，矿产金产量同比增长20.17%。我们认为，公司将受益于铜板块中卡莫阿-卡库拉铜矿三期、巨龙铜矿二期项目的持续放量，及金板块中波格拉金矿复产、Rosebel金矿等项目扩产，2024-2026年矿产铜、矿产金板块有望维持高成长性，预计矿产铜产量增速分别为9.98%/12.49%/11.37%，矿产金产量增速分别为9.19%/17.48%/6.02%。
    布局新能源领域，形成“两湖两矿”的锂矿布局
    2021年起，公司陆续布局了3Q盐湖、拉果错盐湖及湘源硬岩锂矿等优质锂矿资源，资源储量超1000万吨碳酸锂当量，并受邀主导马诺诺锂矿东北部绿地勘探开发。目前，湘源硬岩锂矿一期已达产并正在推进项目二期落地，3Q盐湖及拉果错盐湖项目亦在有序推进过程中，预计2025年将形成12-15万吨产能。在新能源领域快速发展的背景下，公司在锂项目的布局有望形成新的业绩增长动力。
    风险提示：原材料价格波动风险；政策变动风险；项目进展不及预期风险。

改革稳步推进，稳中求胜抓住发展新机遇

口子窖(603589)
    投资要点：
    安徽省白酒市场容量大，区域经济活跃有望持续支撑行业规模扩容
    安徽省白酒饮酒力排全国第三，产量位列全国第五，高容量的白酒市场给当地酒企提供了较大的发展空间。同时，近年来安徽重点发力第三产业，科技创新能力持续增强，尤其是在新能源汽车领域的发展，2023年安徽省产新能源汽车86.8万辆，近10年的CAGR达53.83%。我们认为安徽本土经济发展韧性较强，民营经济活跃度较高，未来将持续支撑省内白酒主流价格带向上升级，当前主流价格带为200元左右，预计未来100-300元价格带仍将持续扩容，对口子窖本身知名度较高的年份系列以及兼系列创造了较大机会
    “兼”系列布局下一个十年，品牌高度不断向上
    口子窖渠道调整告一段落，可为产品升级战略奠定扎实的基础，公司积极引入麦肯锡咨询为企业制定发展战略，2023年，公司在合肥推出战略兼系列，兼10、兼20和兼30分别占位300元、500元和千元以上的三个价格带，公司以兼20为核心，以兼10、兼30为两翼，推动产品结构的升级发展，而兼香518、初夏、仲秋则作为口子窖战术性产品。自兼系列发布后，口子窖业绩的加速增长，2023年量价增速分别为10.94%和4.2%，其中高档酒销量增长了18.42%，我们认为兼系列正在成为口子窖新增长的强劲引擎。
    渠道扁平化改革稳步推进，渠道2.0模式助力战略有效落地
    酒企不同的发展阶段需要匹配不同的渠道模式，2019年口子窖开始针对渠道进行扁平化改革，意在引进新晋经销势力，将区域内全产品代理改为分产品代理、发展团购渠道，以及在现有代理商未覆盖区域另选其他代理商等，但由于年份酒仍撰取在原有大商手中，导致改革效果暂不明显，因此公司2023年兼系列的推出也是产品配合渠道改革的一部分。2023年公司除了推出兼系列更新产品矩阵，还对大商制进行平衡性改革，首先在合肥、芜湖、安庆、蚌埠试点，大商和小商共同成立中间的平台公司，平台公司仅负责物流、打款和政策执行工作，销售政策制定、费用投放、终端对接等均有口子窖公司执行，此类做法不仅积极引入小商，还进一步增强了公司对渠道的掌控力。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司24-26年归母净利润分别为20.14/23.03/25.93亿元，同比增速分别为17%/14.4%/12.6%，对应PE分别为12/11/9倍。参考24年可比公司平均PE约16.42倍，公司的24年PE低于可比公司，考虑到公司当前改革势头强劲，预计后续逐步释放成长性，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧、渠道改革不及预期、食品安全风险等。

专注差异化竞争，高分子防水引领者

凯伦股份(300715)
    投资要点
    先发优势+持续精进，造就高分子防水材料引领者。凯伦股份成立于2011年，是集防水材料研发、制造、销售及施工服务于一体的国家高新技术企业。2017年10月26日公司实现A股上市，成为中国建筑防水行业首家创业板上市公司。公司主要产品包括具有行业技术原创性的MBP、PVC、TPO防水卷材，TMP融合瓦等多种优质防水材料，通过实施高分子防水材料差异化竞争策略，引领高分子防水材料应用新趋势。2023年以来公司逐渐走出房地产下行带来的业绩低谷，增长引擎重启，2023年公司实现营业收入28.01亿元，同比+31.63%，实现归母净利润0.23亿元，同比+114.24%。
    史上最严防水新规落地，测算防水市场有望扩容超61%。防水新规于2023年4月1日起正式实施，为防水行业首部通用规范。防水新规在完善行业规范的同时，有望直接带动防水材料用量。按照规上营收口径，2022年防水市场规模达到了1192.14亿元，根据我们的保守估计，在不考虑市场本身增长的情况下，仅防水新规实施后将带来超735亿元市场规模增量，较2022年大幅增长61.70%。新规实行后，产品质量更有保障，生产非标产品以及环保不达标的小微企业市场份额或将出清，市场竞争环境有望改善。在此背景下，大型防水企业的竞争力预计将逐步增强，行业集中度有望进一步增加。
    精细化赛道+严控风险，助力公司业绩回暖。1）深耕高分子卷材赛道，着力差异化竞争：与其他防水卷材相比，高分子卷材有耐腐蚀、耐老化、使用寿命长、适配光伏屋顶，是未来全球防水卷材发展的主流方向。高分子防水产品是凯伦股份代表性名片，先发布局较早，有望持续巩固竞争优势。2）推动收入结构变革，严控应收账款风险：公司持续调整收入结构，集采占比有所下降。虽应收账款有所上升，但公司重视风险，严格把控坏账计提，单项计提总体或将接近完成，未来单项集体准备有望持续退坡，应收账款风险得到控制。
    投资建议：凯伦股份作为最早布局高分子防水领域的企业，具有良好的先发优势，伴随防水新规落地、地产基建需求回暖、光伏屋顶需求增大以及自身渠道布局的进一步完善，公司后续增长具有持续性。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.75、1.33和2.20亿元，同比增长232.46%、77.33%和65.20%，对应EPS分别为0.20、0.35和0.57元，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：原材料价格上涨；新产品开发不及预期；防水新规落地不及预期；房地产市场恢复不及预期。

C端塑管龙头经营韧性突出，高ROE高分红财务指标亮眼

伟星新材(002372)
    高端零售塑管龙头经营稳健，行业波动下维持发展韧性。伟星新材为我国塑料管道民营龙头，管材产品主要包括PPR管材、PVC管材、PE管材，在国内家装塑料管材领域享有极高的品牌美誉度，C端业务占比高，产品质量和服务优势显著，为高端管材典范，具有品牌溢价。同时依托家装管材零售渠道优势，实施“同心圆”战略，积极拓展家装防水、净水新业务，经营规模快速增长。公司整体经营战略稳健，经营韧性优于同行，过去十年，地产行业发展呈现较大波动，但2014-2023年各年公司归母和扣非业绩均实现同比正向增长。2016-2023年伟星新材营收/归母净利润CAGR分别为9.77%和11.45%，2021-2023年，地产行业整体下行，公司营收规模整体稳定，归母净利润和扣非归母净利润CAGR分别为8.21%和3.73%，稳健战略带来的经营韧性突出。
    品牌+服务+渠道构筑零售护城河，“同心圆”业务成长迅速。C端家装管材具备较强的消费属性，由于其隐蔽性强、更换频次低、更新成本高、容错率低，品牌、品质和安装及售后服务为业主选择管材考虑的主要因素，价格敏感度相对弱化。伟星新材产品定位高端品质优异，2012年首创“星管家”服务模式，为消费者提供增值服务，增强客户粘性，在价格提升传导上更为顺畅。公司实施扁平化经销商管理模式，提升对市场需求的反应速度，并对经销商实施多层次激励措施。目前公司仍持续进行经销网点铺设和渠道下沉，业务版图全国扩张。2016年公司提出“同心多元化”战略，围绕家装管材积极拓展新品类，布局防水、净水两大领域，和原有零售渠道及星管家服务模式形成协同，防水业务渗透率持续提升，净水业务定位伟星净水，已优化调整组织架构、销售渠道、产品系列等，后续有望持续发力为公司贡献业绩，2022年和2023年公司其他产品营收分别同比高增64.82%和35.33%，“同心圆”新业务成长迅速。
    C端“产品+服务”模式保证盈利水平，ROE优于行业平均，高分红+经营现金流表现优异。2016-2023年，公司毛利率多数处于40%以上，其中PPR管材毛利率维持在54%以上的高毛利率水平，PPR主要为零售端销售产品，公司零售端业务采取产品加服务的盈利模式，价格传导优势明显，品牌溢价高。公司ROE指标表现亮眼，2016-2023年各年均维持在25%或以上的高ROE水平，显著高于消费建材板块（17.40%）平均水平。公司C端业务现金流优势显著，工程端业务回款周期短，各年经营现金流均为同比净流入，货币资金充足。自2010年上市以来，公司已实施现金分红14次，累计进行现金分红约80亿元，分红率高达75.56%，长期投资价值显著。
    投资建议和盈利预测：公司作为我国零售高端PPR管材龙头，品牌+服务+渠道构筑零售护城河，品牌美誉度高，2016-2023年各年整体毛利率基本维持40%以上，ROE多年维持在25%+的高位水平，经营现金流表现优异，长期实施高分红。同时，公司加快拓展“同心圆”产业链，防水业务加速市场推广和品牌升级，净水业务立足全屋净水，积极探索完善销售模式，其他产品营收实现快速增长。我们看好公司主营管材业务的多重优势和行业需求持续释放，同时同心圆新产品助力公司长期成长，预计公司2024-2026年营业收入为73.34亿元、80.60亿元和87.83亿元，同比14.99%、9.90%和8.96%；归母净利润为14.49亿元、15.88亿元和17.29亿元，同比1.14%、9.61%和8.85%；对应EPS分别为0.91、1.00、1.09元，PE分别为17.6倍、16.1倍和14.8倍。给予公司“买入-A”评级，6个月目标价为20.02元，对应2024年PE为22倍。
    风险提示：宏观经济大幅波动；政策落地不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；盈利预测不及预期等。
   

首次覆盖报告：航空主业发展稳健，布局低空经济未来可期

海特高新(002023)
    报告要点：
    “三位一体”布局稳步推进，下游需求复苏带动业绩提升
    海特高新是以高端核心装备研制与保障、高性能第二代/第三代集成电路设计与制造、航空工程技术与服务为主营业务的三位一体的高科技企业，是我国第一家民营航空装备研制与技术服务公司，是国内目前唯一同时拥有运输飞机、公务机、航空部附件维修、飞行员培训CAAC、EASA、FAA等许可的民营航空工程技术服务企业。在高性能集成电路设计与制造领域，公司承担了众多国家级重大科研项目，拥有由国家发改委立项建设的国内首条6寸化合物半导体生产线，公司的研发实力及芯片制造能力处于行业一流地位。近年由于民航业复苏带动下游维修市场及客改货需求提升，叠加低空经济领域公司与evtol主要主机厂家已展开密切战略合作，未来公司业绩有望获得较快增长。
    公司营业收入实现稳步增长，各项经营指标表现良好
    2023年，公司实现营业总收入10.53亿元，同比增加15.81%；实现归母净利润0.47亿元，同比大幅增长263.21%，主要得益于航空座椅交付结算量大幅增长、训练系统设备重大项目交付、民航业复苏带动航空维修业务增长、运营效率与成本控制能力的持续提高。费用端，2023年期间费用率为28.03%，具体来看，2023年销售费用率为1.49%，同比上升0.09pct，研发费用为0.40亿元，同比减少28.20%，主要系公司部分研发项目符合资本化条件，研发投入资本化所致；管理费用率为14.90%，同比下降3.50pct，主要系本年股权激励费用较上年同期减少1107万元；财务费用率为7.87%，同比下降0.58pct。资产端，2023年合同负债为1.23亿元，同比增长56.80%，随着合同内产品的交付，将对公司业绩产生积极影响。
    民航业复苏拉动航空工程领域需求，公司抓住契机积极开拓市场
    2023年航空工程技术与服务业务综合收入达7.56亿元，同比增长12.91%，占总营收的71.80%，毛利率为38.93%，同比提高0.12pct。在航空部附件方面，公司取得营业收入和利润同比双增长，针对新机型开发建设维修能力，形成新的利润增长点，新增维修产线，扩大了生产规模，业务取得新突破；在飞行培训方面，公司继续提升市场增量，巩固国内第三方飞行培训龙头地位；在民用航空工程技术与服务方面，公司正式签署空客客机改货机改装协议，成为EFWA321机型全球第一家客改货项目第三方改装公司，联动公司上下游产业链的优势，形成航空器租赁、飞机维修、客机改货机的完整产业链，新增3条客改货产线正在建设中，预期2025年交付使用；在公务机航空工程技术与服务方面，继续保持高效优质的运营管理，持续建立部件维修能力和内饰维修能力，形成新的业务增长点，继续保持大中华地区维修能力最强、维修体量最大、维修质量最好的公务机MRO地位。
    高端核心装备领域发展迅速，布局低空经济仿真模拟领域未来可期
    2023年高端核心装备研发与制造业务综合收入2.39亿元，同比增长25.65%，占总营收的22.72%；在研发与制造方面，公司持续开展系列化、型谱化工作，由航空发动机控制、救援电动绞车、氧气系统、辅助动力装置、航向指示器、仿真设备研制和无人机配套发动机7个专业基础衍生出40余个预研、在研及批产项目。电动救援绞车积极开拓民航和通航客户；长时间客舱氧气系统交付客户并完成适航取证试验验证；安胜公司已与多家eVTOL头部企业开展战略合作，定制模拟器研发与制造业务，且2023年已经为客户定制研发的D级全动飞行模拟机圆满交付并顺利通过局方D级鉴定。在生产科研保障方面，某重点型号国产化保障及研制任务的整机试验、零部件研发任务推进至预设节点；建成某型发动机保障能力并实现批量交付。
    多款特种芯片取得重大突破，做大民品战略拓展优质赛道
    公司参股公司华芯科技坚持以“高质量发展”为导向，持续深入贯彻落实“做大民品、做强科装”的战略，报告期内，收入同比大幅增长。华芯科技紧跟市场发展态势，积极布局新能源、汽车电子、光电感知、5G移动通信，高性能科装芯片等优质赛道产品。第一，承担的重点科装项目按时完成验收，获得客户的高度赞誉。第二，正式取得IATF16949汽车行业质量管理体系认证证书，标志着公司化合物半导体芯片成功获得进入汽车领域的绿色通行证，进一步夯实了产品推广应用基础，为公司参与汽车行业市场竞争提供了有力保障。第三，多款应用广泛的特种芯片的研制上取得重大突破。第四，在市场推广方面新能源充电桩芯片、快充芯片、光电感知芯片、射频模块等领域取得客户持续订单。第五，公司承担或参与了较多国家、省及科装客户重点研发项目，技术能力和研发能力得到了客户的高度认可。
    多领域研发持续推进，奠定未来发展业绩新增点
    公司目前在研项目众多，多领域持续投入为未来业绩新增长奠定基础，其中某型国产飞机旅客氧气系统已完成全部试验；某型直升机驾驶员供氧装置试飞验证进行中；某型直升机救援电动绞车产品交付用户试飞验证，进入验证试验阶段；某型无人直升机发动机电子控制器、信号转换器及某型号航空发动机修理与零部件研制按预期计划推进中，除此之外，公司已有有多项evtol项目已在进行中，有望乘低空经济高速发展之风，成为公司业绩第二增长曲线。
    投资建议与盈利预测
    海特高新作为“三位一体”布局的高科技公司，随着民航业的复苏和低空经济的快速发展，公司航空工程与技术领域需求旺盛，叠加evtol仿真模拟机的逐步量产，未来业绩有望保持较高速增长，预计公司2024-2026年将实现归母净利润0.78亿元、1.19亿元、1.74亿元，对应EPS分别为0.11、0.16、0.23元/股。对应目前股价PE分别为90倍、59倍和41倍，给予“增持”的投资评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；扩建项目建设进度不及预期；重点项目未中标等风险；

密封材料细分龙头

硅宝科技(300019)
    有机硅密封胶行业龙头，收入利润快速增长
    硅宝科技是国内有机硅密封胶龙头公司，收入自2006年的0.83亿元增长至2023年26.06亿元，年均复合增长率为22.5%，归属于母公司净利润由0.13亿元增长至2023年3.15亿元，年均复合增长率为20.5%。
    建筑业为有机硅密封胶最大应用领域，装配式建筑有望带动需求增速提升有机硅室温胶具有优异的耐老化性能，良好的粘接性，施工简便，2020年我国建筑领域消耗有机硅室温胶约占全部密封胶消费量的60%左右。2022年2月住建部发布《“十四五”建筑业发展规划》，提出到2025年，装配式建筑占新建建筑的比例达30%以上。装配式建筑近年来快速发展，2022上半年全国装配式建筑面积累计达到24亿平方米，新开工装配式建筑占新建建筑面积的比例超过25%，当年新开工装配式建筑面积为11亿平米，同比增长48.6%。装配式建筑施工方式会有很多拼缝部位，需要施注密封胶起到防水作用，用胶量较传统施工方式明显要高。我们认为，装配式建筑占比快速提升，有望带动建筑用密封胶需求增速提升。
    工业类用胶产品为近年来公司业绩主要增长点
    2018年，公司通过整合山东淄博“海特曼”，进入汽车风挡玻璃业务领域，2019年实现汽车风挡玻璃业务领域的突破，产品被宇通客车、金龙客车等知名厂家所采用。2020年4月，公司以2.55亿元现金完成对拓利科技100%股权的收购，进一步拓展公司在工业胶领域的行业布局，丰富产品线，提升公司工业胶市场占有率。公司把握电动汽车、锂电池、光伏“新三样”行业高速增长的机遇，凭借强大的技术创新实力，持续加大品牌投入，及时响应客户需求，拓展新应用领域，在光伏太阳能、汽车制造、电子电器、动力电池等领域均保持快速增长。
    布局硅碳负极有望形成“双主业”发展模式
    公司自2016年开始布局硅碳负极材料，并于2019年建成50吨/年硅碳负极中试生产线，项目通过四川省经济和信息化厅成果鉴定，产品鉴定结果为国际先进水平。2023年4月，公司全资子公司硅宝新能源投资3000万元新建并投产1000吨/年动力电池用硅碳负极生产线，截至23年底，公司产品在19家动力电池厂及圆柱电池客户、7家3C电池厂客户送样测评，已实现订单突破，目前正在根据客户需求进行批量供货。
    盈利预测与估值：结合公司产能及产品价格情况，预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.69/4.46/5.46亿元，对应EPS分别为0.94/1.14/1.40元，现价对应PE分别为14.48/11.98/9.78倍。参考可比上市公司2024年平均PE为18.76倍，给予公司2024年18-20倍PE，对应目标价17-18.9元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济调控的影响；原料价格大幅波动风险；应收账款风险；新项目建设不达预期风险；股价波动风险；本文测算具有主观性

能源IT优质企业，智慧矿山大模型与华为深度合作

云鼎科技(000409)
    报告摘要
    专注提供信息技术服务和工业智能化应用，打造智能化解决方案增长曲线。公司致力于矿山、电力、化工、新能源等行业的数字化转型，通过自主研发的5G专网系统和工业智能装备，结合云计算、大数据等技术，构建了数字科技服务生态体系。云鼎科技在智能矿山、智能洗选、智能电力新能源、智能化工和数字平台等领域形成了“五元一体”的产品服务体系，为客户提供综合性的信息化、数字化、智能化解决方案。2023公司营业收入11.41亿元，其中，智能矿山、智能洗选产品及解决方案营收8.06亿元，占总营收比70.67%，智能洗选产品及解决方案2023年增速高达65.23%。公司盈利能力稳步提升，现金流量指标持续改善，2023年净现比达1.47，展现了公司良好的财务状况。
    能源行业数字化是万亿级存量市场，正迎来广阔的发展前景。云鼎科技是煤炭行业信息技术头部企业，煤炭作为我国能源消费的主体，其智能化升级需求显著，万亿级的市场规模为公司提供了巨大的发展空间。国家政策的持续支持，如《关于加快煤矿智能化发展的指导意见》，进一步推动了煤矿智能化的进程。云鼎科技通过自主研发的高可靠5G专网系统及系列产品，结合AI、大数据等技术，为矿山、电力、化工等行业提供全面的数字化解决方案，正积极塑造能源科技产业集群优势。
    聚焦智能化变革，与华为合作迎来发展新机遇。云鼎科技携手华为的云技术，共同探索矿山生产的全场景智能应用，通过构建煤炭行业首个矿山大模型“盘古矿山大模型”，在多个专业场景中实现了AI技术的应用，极大提升了矿山智能化水平。此外，云鼎科技还自主研发了鼎云工业互联网平台，打造了“云边端”一体化架构体系，实现了边云协同和数据共享，为能源行业智能化场景的建设提供了全流程服务。
    投资建议：我们预计2024-2026年公司收入分别为14.17/17.44/21.36亿元，归母净利润分别为0.87/1.30/1.75亿元，对应PE分别为65/44/32倍。考虑公司业绩快速增长且高质量发展，以及在盘古大模型应用方面的较大市场空间与发展潜力，我们首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示：宏观环境衰退的的风险；行业竞争加剧的风险；政策落地不及预期的风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；盈利预测基于多项假设，存在不及预期的风险。

公司深度报告：电商快递业务稳步向好，数字化精益管理降本增效

圆通速递(600233)
    国内电商快递龙头之一，快递业务贡献主要业绩
    公司成立于2000年5月，于2005年率先和淘宝电商合作，开启“线上线下”融合新模式，并于2016年借壳登陆上交所主板上市。公司自创立以来，优先发展国内电商快递业务并与领先的电商平台开展合作，2023年快递行业收入及毛利占总收入及总毛利比重分别为90.6%及91.6%。此外，公司尝试国际化出海拓展，一方面于2014年成立圆通航空，成为通达系唯一拥有自有航空机队的企业，另一方面于2017年收购中国香港上市公司“先达国际”（22年12月更名为“圆通国际快递”）切入国际货代业务，2023年航空及货代业务营收占比分别为2.1%和5.3%，未来有望构筑中长期第二增长极。
    行业竞争秩序整体仍将稳定，为稳健发展创造良好条件
    基于对政策、龙头意向情况、新进入者三因素的综合研判，我们分析，从相对2023年的边际变化角度，未来行业价格竞争或将缓和。
    政策监管方面，工作重点是提升快递行业的发展质量，新《快递市场管理办法》自24年3月起正式实施，将快递业高质量发展产生了一些成熟经验和制度需求上升为制度安排，为快递市场建立明确的制度预期。此外叠加快递行业劳动密集型的特性，我们分析监管的“托底”或具备持续性，2023年监管价格竞争秩序的手段相对灵活，主要是在局部时间、局部区域定点消除“跑冒滴漏”现象，我们预计2024年从边际的角度，价格仍有望维持稳定。
    龙头意向方面，展望未来1-2年的时间维度，考虑头部电商快递公司的表态及经营策略，我们认为龙头或会对份额及盈利的增长目标有所兼顾。
    新进入者方面，我们分析极兔或将更加重视国内业务的发展质量，此外在行业高质量发展成为重点的大背景下，其余潜在新进入者通过过去的“低价-份额扩张-融资-低价”传统路径实现规模增长的逻辑链路已经不被允许，未来或难有契机再度发起恶性竞争。
    三大核心优势赋能公司快递业务经营能力
    全网数字化工程夯实精益管理组织能力。圆通在通达系加盟制快递公司中率先推动全面数字化转型，2009年合作开发拥有自主知识产权的快递服务运营底层数据系统——“金刚系统”，把分公司数字化标准化作为一号工程，打造“非直营的直营体系”，我们分析本质上是将数字化工程带来的精益运营红利从总部的干线及分拣层面扩散至全链路（末端），从帮助加盟商降本增效的过程当中获取末端服务品质的改善、网络凝聚力的提升以及对加盟商补贴开支的下降。
    规模效应及资产布局夯实经营履约能力。1）干线资产方面，公司通过路由优化、装载率提升和运力管理改善增强干线运输能力，运输工具的账面价值由2013年末1.65亿元高增至2023年末7.14亿元；全网干线车辆数量由2018年5100辆增长至2023年7500辆，车辆自有化率从2018年23.5%提升至2023年71.4%，单车日均运输票数由2018年3580件提升至2023年7746件（复合增速16.7%）。2）分拣资产方面，公司早期重视投资“通胀型”的房屋建筑物及土地使用权资产，对于自动化设备的布局逐步后来居上，2023年末房屋建筑物账面价值109.70亿元，土地使用权账面价值46.42亿元；枢纽转运中心数量从2016年62个提升至2023年73个，单个转运中心日均操作业务量从2016年19.65万件提升至2023年79.58万件（复合增速22.1%）。通过策略纠偏、资产布局、服务品质提升及数字化等手段，公司推动自身件量份额提升，2023年包裹市占率回升至行业第二，后续有望稳健增长。
    职业经理人制度夯实战略决策能力。圆通是国内快递行业较早引入职业经理人制度的公司，2016年上市前期及初期，公司先后从UPS、顺丰、中国外运、德邦等公司引入职业高管；2019年，公司进一步深化职业经理人制度建设，潘水苗先生（具备高新技术实体行业及一级金融市场投资复合背景）出任公司总裁；2024年一季度，公司引入周建（曾就职顺丰、百世）出任圆通速递国际执行董事及副总裁。我们认为，职业经理人制度的深化，反映的是公司快速学习反应能力的提升以及治理的完善。
    航空货运及国际业务有望构筑公司的第二增长极
    公司在国际化战略方面资产壁垒高筑，截止2023年末自有航空机队数量13架；圆通航空累计开通航线超130条；浙江嘉兴“东方天地港”已经全面开工，公司预计2024年全面建成，2025年全面投产，未来枢纽网络布局将以“一主九从、3+3”为关键节点。展望未来，公司有望继续深化国际化发展战略，推进“快递出海”工程，围绕国际快递、国际货运和供应链业务进行拓展布局，重点发力国际快递。
    盈利预测及估值评级
    我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为43.79亿元、51.54亿元、59.82亿元，同比分别增长17.6%、17.7%、16.1%，对应市盈率分别13倍、11倍、9倍。结合公司历史上的PE估值与业绩匹配度情况，同时考虑行业及公司经营改善带来的估值修复，若给予24年PE估值中枢17倍，则目标市值744亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险因素：实物商品网购需求不及预期；电商快递价格竞争恶化；末端加盟商稳定性下降。

业绩短期承压，加快一体化建设

璞泰来(603659)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2023年年报和2024年一季报。公司23年全年实现营业收入153.40亿元，同减0.80%，实现归母净利润19.12亿元，同减38.42%，实现扣非归母净利润17.21亿元，同减39.82%。24Q1实现营业收入30.34亿元，同减17.97%，实现归母净利润4.45亿元，同减36.64%，实现扣非归母净利润4.19亿元，同减38.25%。
    负极业务短期盈利能力下滑，调整新产能进度
    2023年公司盈利能力有所下滑。23年公司净利率13.93%，同比下降7.57pct。其中负极产品出货15.53万吨，实现营收66.11亿元，同比下降16.01%；毛利率为14.79%，同比下降11.1pct。主要原因系：1）受行业产能供过于求及下游电池客户去库存的双重影响，负极产品售价持续下行；2）客户产品结构及原料属性的变化影响了公司原有生产工艺的成本及收率；3）前期高价存货消纳较慢，导致公司持续计提存货跌价准备。截止2023年末，公司已形成年产15万吨的负极材料有效产能，其中包括11万吨石墨化加工及10万吨碳化加工配套产能。公司将继续推进四川年产28万吨高性能锂离子电池负极材料一体化项目建设，其中一期10万吨产能受配套电路建设、自身库存消纳及新型生产工艺设备论证等影响，进度有所延缓，预计于2024年逐步建成投产；二期10万吨产能将稳步推进，计划于2024年下半年完成施工建设；三期年产8万吨产能预计于2025年逐步建成投产。
    隔膜涂覆业务稳定增长，加快一体化建设
    2023年公司隔膜涂覆产品销量52.71亿平，同比增长21.50%。截止2023年末，公司具备年产7亿㎡基膜、2万吨纳米氧化铝及勃姆石、1.5万吨PVDF及60亿㎡涂覆隔膜加工的有效产能。2023年，公司涂覆加工市场占有率超过40%，业务协同效应加快了自产基膜产品的客户认证和进度。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为26.65/32.10/38.09亿元，对应PE13、11、9倍，考虑公司为负极龙头，隔膜盈利稳定，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    新能源车需求不及预期；下游市场增速不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；客户拓展不及预期等。

动态点评：国产数据库龙头上市

达梦数据(688692)
    【事项】
    2024年6月11日，达梦数据发布《首次公开发行股票科创板上市公告书》，并于6月12日正式在上海证券交易所科创板上市。
    【评论】
    达梦数据是国内领先的数据库产品开发服务商，是国内数据库基础软件产业发展的关键推动者，向大中型公司、企事业单位、党政机关提供各类数据库软件及集群软件、云计算与大数据产品、数据库一体机等一系列数据库产品及相关技术服务。公司实现了多项关键核心技术国产化零的突破，打破了国外数据库厂商的技术垄断，其数据库管理系统（DM）的核心源代码为100%全自主研发，不依赖开源数据库，最新版本DM8产品的整体技术则达到了国际先进水平。
    数据安全重要性凸显。在IPO收紧背景下，国产数据库第一股达梦数据的上市，凸显了数据安全的重要性。数据库作为IT行业重要的基础软件之一，是组织、存储、管理、分析数据的系统，在信息系统的软件和硬件之间起到承上启下的作用，其数据合规和信息安全问题备受关注。
    数据库市场规模不断扩张，国产替代加速推进。据第一新声研究，中国数据库整体市场规模始终维持增长态势，2024年预计将达到543.1亿，到2027年将增长至1183.8亿，2022-2027年复合增长率达到30.67%，实现规模的快速扩张。同时，为实现数据的自主可控，国内数据库的国产替代进程加快。目前党政领域的数据库国产替代率高达80%，已经基本处于替换的尾声阶段；八大行业由于对国产数据库的稳定性、迁移难度、运维难度等方面要求更高，所以整体替换率不高，金融行业非核心系统处于40%左右，能源行业不足15%，医疗、制造、教育等多个行业不足5%，蕴藏着巨大的市场空间。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收9.38、11.16、13.40亿元，同比增速分别为18.03%、19.01%、20.08%；归母净利润为3.51、4.29、5.15亿元，同比增速分别为18.39%、22.50%、19.97%；对应PE为47.07、38.43、32.03倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    市场需求不及预期；政策不及预期；技术研发不及预期。

北交所首次覆盖报告：深化“自主生产+协同制造”柔性模式，打造机械零部件平台化公司

优机股份(833943)
    2023年归母净利润7462.54万元（+17.72%），航空领域募投项目结项
    公司专注定制化设备及零部件，主要向客户提供油气化工类、工程矿山类、通用类、液压类机械设备及零部件和航空零部件精密加工服务。2021-2023年3年营收及归母净利润CAGR分别为16.37%、36.31%。2023年实现营收8.93亿元（+10.14%）、归母净利润7462.54万元（+17.72%），毛利率、净利率分别为27.73%、9.27%。2024Q1营收及归母净利润分别为1.51亿元、776万元。截至2024年4月18日，公司募投的“航空零部件智能制造基地建设项目”已结项。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.87/0.99/1.12亿元，对应EPS分别为0.86/0.98/1.10元/股，对应当前股价的PE分别为8.3/7.3/6.4倍，我们看好公司“自主生产+协同制造”模式下多领域产品的放量潜力以及募投项目未来投产为航空领域业务带来的产能支撑，首次覆盖给予“增持”评级。
    “自主生产+协同制造”柔性制造模式维系中石油、莫纳克等优质客户合作
    公司采取“自主生产+协同制造”的柔性制造模式。其中自主生产模式主要产品为油气化工阀门、航空零部件、铸钢件及零部件等；协同制造模式下公司负责产品方案制定、深化研发与设计、工艺设计和改进、全过程质量监控、技术指导、销售与售后服务等核心工作。公司当前拥有精控阀门、JV和楷航科技等9家控股/全资子公司、比扬精密参股子公司、超300家协同制造商。公司核心产品得到了中石油、中海油、德国添里仕、美国百利、中航工业等国内外知名客户的认可，服务于国内市场和欧洲、北美、亚洲、大洋洲等全球40多个国家和地区。
    机械零部件产业：研发创新逐步补齐装备短板，国内外市场空间广阔
    近年来世界政治经济形势复杂严峻，我国机械工业顶住多重压力，对外贸易稳中有升再创新高，2023年我国机械工业外贸进出口总额达1.09万亿美元（+1.7%）。发达国家因产业结构调整等因素加快机械设备及零部件产业转移，而我国企业加快自主创新和技术研发，逐步补齐装备短板。我们认为公司有望通过高端产品技术创新持续提升在油气化工、工程矿山机械等下游领域的国际市场综合竞争力。
    风险提示：中美贸易摩擦风险、供应链管理风险、汇率波动风险

持续打造EDA全流程解决方案

概伦电子(688206)
    事件
    5月28日，根据公司官微，近日，公司宣布正式推出芯片级HBM静电防护分析平台ESDiTM和功率器件及电源芯片设计分析验证工具PTM，并开始在国内外市场广泛推广。
    投资要点
    软硬件及开发解决方案高效互动，增强客户粘性。公司的主要产品及服务包括制造类EDA、设计类EDA、半导体器件特性测试系统和技术开发解决方案等。2023年，公司集成电路设计类EDA/集成电路制造类EDA/半导体特性测试系统/技术开发解决方案分别实现营收1.02/1.00/0.82/0.43亿元，分别同比+31.16%/-4.11%/+33.78%/+30.15%。在高端半导体测试仪器的市场突破是公司以数据驱动EDA流程打造创新的DTCO解决方案的关键之一：半导体器件特性测试系统采集的数据是器件建模及验证EDA工具所需的数据来源，两者具有极强的协同效应。通过半导体器件特性测试系统与EDA工具的联动，能够打造以数据为驱动的EDA解决方案，紧密结合并形成业务链条，帮助晶圆厂客户有针对性的优化工艺平台的器件设计和制造工艺。技术开发解决方案，与公司其他各类产品相互配合，可组成更为完善、附加值更高的解决方案，在为客户交付技术开发项目的同时打造和验证应用驱动的EDA流程，亦可促进客户对公司其他产品更为高效的使用，增加客户粘性。2021/2022/2023年，公司的客户数量分别为112/126/149户，单客户平均贡献收入分别为171.58/219.87/219.94万元，单客户贡献连续多年提升。
    以核心EDA产品为锚，高研发投入夯实技术领先优势。23年公司研发投入合计2.37亿元，同比+69.45%，研发投入占营业收入的比例达到72.05%，同比增加21.84pcts。持续高强度的研发投入不断夯实公司的技术领先性，有力推动人才队伍建设并支撑新产品的研发工作。技术领先性方面，1）公司制造类EDA工具能够支持7nm/5nm/3nm等先进工艺节点和FinFET、FD-SOI等各类半导体工艺路线。该等工具长期被全球领先的晶圆厂在各种工艺平台采用，在其相关标准制造流程中占据重要地位。2）公司设计类EDA工具能够支持7nm/5nm/3nm等先进工艺节点和FinFET、FD-SOI等各类半导体工艺路线，对数字、模拟、存储器等各类集成电路进行晶体管级的高精度快速电路仿真，已被国际领先的半导体厂商大规模采用。产品进展方面，2023年，围绕DTCO方法学，公司以器件建模、电路仿真验证、标准单元库等集成电路制造和设计的关键环节核心EDA技术为基础，不断拓展业界领先的DesignEnablement（设计实现）EDA综合解决方案，加速打造行业领先的电路仿真与验证一体化解决方案，深度打磨EDA全流程平台产品NanoDesigner，并推动存储器EDA等应用驱动的EDA全流程落地，在晶圆代工、高端存储器和SoC设计与制造等领域均获得了众多全球领先企业在先进工艺开发和高端芯片设计上的大规模量产应用，技术实力和市场地位显著提高。
    并购整合延展EDA工具链，奠定全流程解决方案落地基础。
    在并购整合经验方面，公司在上市前先后完成了对博达微、Entasys、芯智联、Magwel的收购并成功进行了整合，为公司持续进行并购提供了范本；上市以来，公司又通过直接/间接方式，投资了伴芯科技、正心元科技、山东启芯、新语软件、东方晶源、鸿之微、泛利科技、上海思尔芯等数家EDA公司，并将在投资孵化、并购整合等方面进行持续的战略布局，范围覆盖了包括数字仿真验证、逻辑综合、布局布线、OPC、TCAD、ESD、电磁场仿真等数字电路设计、模拟电路设计、晶圆制造等EDA全版图。2023年5月，公司顺利收购福州芯智联科技有限公司100%股权，芯智联的现有技术和产品能够将公司在芯片级EDA设计和验证的领先地位拓展至板级和封装级设计，既弥补了公司产品在板级和封装级设计的空白，又能够和公司已有的先进设计和验证技术相结合。2023年8月，公司完成对比利时EDA公司Magwel的100%股权交割。近期，Magwel旗下两款产品芯片级HBM静电防护分析平台ESDiTM和功率器件及电源芯片设计分析验证工具PTM首次在国内市场正式发布，助力公司拓展功率半导体及汽车电子上下游客户。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入4.12/5.16/6.47亿元，实现归母净利润分别为-0.54/-0.42/0亿元，当前股价对应2024-2026年PS分别为16倍、13倍、10倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    股份支付费用和研发费用增加导致公司在一定期间持续亏损的风险；技术升级迭代风险；研发成果未达到预期或研发投入超过预期的风险；研发成果未获得市场认可导致无法形成规模化销售的风险；研发技术人员流失及人员成本上升风险；市场竞争风险；商誉减值的风险；海外市场风险；国际贸易摩擦风险；汇率波动的风险；税收优惠相关的风险；知识产权侵权风险。

公司首次覆盖报告：自免赛道龙头企业，新管线赋能中长期发展

三生国健(688336)
    深耕自免赛道近二十年，核心自免产品已进入后期临床阶段
    公司是国内首批专注于抗体药物研发的创新型生物医药企业，目前已有3款单抗产品获批上市，4款核心在研产品进入III期临床。2023年，公司将眼科与肿瘤管线授权沈阳三生，进一步聚焦自免领域。短期看，核心上市产品益赛普销售额企稳回升，赛普汀与健尼哌快速放量，业绩整体稳健增长。中长期维度看，4款自免单品均已进入III期临床，疗效优异进度领先，预计在未来几年将陆续上市。凭借在自免赛道近二十年的深耕，在研自免管线上市后有望快速放量，为公司未来业绩增长贡献新动能。我们看好公司长期发展，预计2024-2026年营业收入为12.08/13.40/16.07亿元，同比增长19.14%/10.89%/19.99%，EPS为0.46/0.39/0.59，当前股价对应PS为11.2/10.1/8.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    益赛普销售企稳回升，赛普汀/健尼哌快速放量，推动业绩稳健增长
    公司目前共拥有益赛普、赛普汀、健尼哌3款上市产品，凭借较强的商业化推广能力，均具有较好的市场表现。益赛普于2005年上市，是中国风湿病领域第一个上市的肿瘤坏死因子抑制剂，市占率在国内占据领先地位；2023年益赛普销量稳中有升，国内销售同比增长约10.5%。赛普汀与健尼哌快速放量，2023年销售额约2.3/0.44亿元，同比增长41.8%/59.4%，推动公司业绩稳健增长。
    4款核心自免产品均已进入III期临床，具有较大的放量潜力
    公司围绕自免各适应症领域进行布局，4款核心在研管线均已进入III期临床，整体疗效优异、临床进度领先。SSGJ-608（IL-17A）针对斑块状银屑病已于2023年12月达到III期主要临床终点，预计将成为第三款上市的国产IL-17A靶向药物。SSGJ-611（IL-4R）针对成年中重度AD已于2023年12月进入III期临床，针对CRSwNP与COPD已进入II期临床。同时，公司差异化布局了SSGJ-610（IL-5）与SSGJ-613（IL-Iβ）两大管线，针对嗜酸性粒细胞哮喘与急性痛风性关节炎适应症均已进入III期临床，竞争格局较好，未来拥有较大的放量潜力。
    风险提示：药物临床研发失败、药物安全性风险、核心成员流失等。

量产元年将至，国产风电液压变桨龙头蓄势待飞

盘古智能(301456)
    投资要点：
    风电润滑行业龙头， 第二增长曲线放量在即。 公司是国内风电润滑领域的龙头企业，一方面通过积极开拓海外风电和工程机械等非风电客户打开润滑业务的成长空间，另一方面切入液压设备领域打造第二增长曲线。股权与管理方面，公司的股权结构清晰，重视员工激励，深度绑定员工利益。高管多为技术出身，核心技术人员稳定。财务方面，目前润滑系统业务贡献主要营收，液压业务正处于放量期，后续液压变桨量产后，液压业务有望加速放量，成为第二增长曲线。
    润滑市场的国产替代空间较大，公司以风电润滑系统为基本盘，持续拓宽业务范围，打开成长空间。 2021年，国内润滑系统市场规模达410亿，近几年保持小幅增长态势。参与玩家以海外厂商为主，国产替代的空间较大。风电润滑系统方面，全球的市场规模有8-10亿左右，国内市场略大于海外市场。 公司已经是国内风电集中润滑领域的绝对龙头， 2020年的市占率达到55%，客户已覆盖国内外头部主机厂商，积累了快速响应、高效交付的定制化生产能力。 IPO后，供给能力和研发能力进一步增强。此外，公司通过开拓海外风电和非风电领域的新客户，并积极向润滑油脂等耗材领域延伸，润滑业务的成长空间将进一步打开。
    国产液压变桨的量产元年将至，市场将迎来快速扩容阶段。 相比电动变桨，液压变桨具有响应速度快，变桨速度和精确度更高，可靠性和稳定性更优，能够降低运维成本，更适合大兆瓦机型应用等优势。随着公司的液压变桨产品量产后，预计国内液压变桨的渗透率会快速提升，公司的液压变桨产品将迎来快速放量期。
    盈利预测与投资建议： 我们预计公司24-26年的归母净利润分别为1.1/1.6/2.4亿， 3年CAGR为29%，对应PE分别为29/21/14X。考虑到公司重磅的液压变桨产品量产在即，国产替代的空间较大，公司有望在液压变桨产品放量的驱动下实现新一轮的快速增长。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示： 液压变桨产品挂机测试不及预期； 集中润滑业务的新客户开拓不及预期； 国内外风电行业装机不及预期

成长中的创新中药小巨头，新老产品放量在即

方盛制药(603998)
    报告摘要
    聚焦中药主业成效显著，盈利能力显著提升。公司成立于2002年，围绕心脑血管、骨科、儿科等细分领域构建了极具市场竞争力的产品集群。2021年起，公司明确中药业务战略地位，先后剥离了肾病医院佰骏医疗、CRO企业恒兴科技，大幅减轻报表负担。经我们测算，剔除非主业子公司亏损、政府补助、及股权激励费用等因素，2020-2023年间，公司制药主业的实际经营性净利润复合增速约38%，利润率从6.9%提升至12%，可见公司制药主业的盈利能力亦在持续提升。
    多个产品放量在即，规模效应下经营杠杆有望释放。1）骨科：藤黄健骨片入选国家中成药集采，降幅温和、预计单品盈利贡献保持稳定，同时有望通过抢占竞品胶囊剂型的份额、实现快速放量。1.1类新药玄七健骨片于2021年获批，获批次年便经谈判纳入医保目录，目前入院进度顺利，处于市场拓展的快速上升期，预计全年有望实现翻倍以上增长。2）儿科：创新中药小儿荆杏止咳颗粒，疗效确切+临床研究充分支撑其院内学术推广高效开展，未来有望进入基药儿科目录，进一步加快医院准入及销售放量。3）呼吸：强力枇杷系列产品具备“医保+基药”双目录资质，营销策略明确，有望对标念慈庵的蜜炼川贝枇杷膏，成长为5-10亿级别的大单品。
    政策引领下创新中药进入发展快车道，公司又一重磅新药上市在即。近几年，多项顶层政策出台，大力促进中药传承创新发展；特别是《药品注册管理办法》及《中药注册分类及申报资料要求》的发布实施，为中药新药的研发和上市创造了有利条件。公司现已形成“1+N”模式的大研发体系框架，截至2023年底，公司及子公司共拥有144个药品注册批件，新药证书16个。其中进度较快的1.1类创新中药诺丽通颗粒，目前正在补充长毒实验，有望于2025年获批上市。诺丽通颗粒瞄准头痛用药市场，有望打造为下一个重磅大单品。
    盈利预测及投资建议：我们预计2024-2026年公司实现营业收入18.22、20.98、24.29亿元，同比增长11.9%、15.2%、15.8%，实现归母净利润2.43、2.91、3.53亿元，同比增长29.9%、20.0%、21.2%。公司对应2024-2026年PE为20、16、14倍，公司正处于高速成长期，业绩增速大幅领先于可比公司。考虑到公司多个新老品种处于快速放量期，规模效应下经营杠杆有望释放，带来业绩的高成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：集采降价风险；核心产品销售不及预期风险；研发进度不及预期风险；研报使用信息数据更新不及时的风险。

家电+汽零双轮驱动，成长空间持续打开

德昌股份(605555)
    投资要点：
    历经二十余年发展， 公司构筑“家电+汽零” 双轮驱动的业务布局
    德昌股份前身成立于1998年， 生产吸尘器线路板和五金件等配件；2002 年宁波德昌电机制造有限公司成立， 致力于电机和家用吸尘器的研发生产； 2012 年， 公司与国际知名品牌建立战略合作， 生产研发吸尘器整机； 2017 年成立子公司宁波德昌科技有限公司， 业务拓展至汽车 EPS 无刷电机领域； 2018 年公司与国际知名品牌合作， 研发生产美容美发产品； 2019 年公司成立子公司宁波德昌电器， 进军家庭健康护理行业， 实现产品多元化发展； 2021 年， 公司在上交所成功上市。 目前， 公司践行“以吸尘器为基础业务、 以多元小家电为成长性业务、以 EPS 电机为战略性业务” 的发展规划， 逐渐形成了“家电+汽零” 双轮驱动的业务格局。
    坚持大客户合作路线， 公司与多家国际知名家电企业达成长期合作
    目前， 公司家电代工业务客户主要包括创科实业（ TTI） 、 海伦特洛伊（ HOT） 和尚科宁家（ SharkNinja） 。 从客户资质来看， 创科实业的地板护理业务每年营收规模在 10 亿美元左右， HOT 营收稳定在 20亿美元左右， 优质的客户资源为公司带来了稳定的订单。
    EPS 电机需求量总体稳定， 但国产替代仍有可观空间
    根据智研咨询数据， 2022 年国内 EPS 电机需求量约 1894.8 万台，其中国内产量 667.7 万台， 合资及进口量 1261 万台。 EPS 电机作为汽车比较核心的零部件， 目前国产替代的空间依然比较充足。
    持续收获客户定点， 公司汽零业务快速发展
    据公司公告， 2023 年公司获取 EPS 电机和刹车电机新定点项目 4个， 全生命周期总销售金额超过 14 亿元； 截至 2023 年底， 公司已经累计实现 30 个汽车电机项目定点， 其中 18 个已经实现量产， 2024-2026年定点金额超过 23 亿。 2023 年是公司汽车电机量产第二年， 年销量突破 120 万台， 并且在线控制动电机领域也取得一定进展。 产能方面，截至 2023 年末公司 EPS 电机和制动电机的年设计产能超过 300 万台。
    盈利预测与投资建议
    我们预计 24-26 年公司分别实现归母净利润 4.07/5.20/6.44 亿元，分别同比+26%/28%/24%。 我们采取可比公司估值法， 根据 iFinD 一致盈利预测， 2024-2025 年可比公司 PE 均值分别为 20.2/17.3 倍， 高于公司的 18.7/14.7 倍。 考虑到公司家电业务持续拓展新客户、 新品类， 同时汽零业务快速放量， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。
    风险提示
    行业需求不及预期， 原材料价格大幅上涨， 汇率大幅波动等。

特种元器件乘风蓬勃发展，航空新材料打造第二曲线

火炬电子(603678)
    投资要点
    国内特种MLCC主要供应商，CMC新材料国内领先、国际一流：火炬电子是一家主要业务涵盖电容器和CMC新材料原料两大类型产品的高新特种军工企业。公司是国内特种MLCC产品的三大供应商之一，与下游多数特种企事业单位建立良好的合作关系，客户关系稳定。公司掌握了“高性能特种陶瓷材料”产业化的一系列专有技术，产品系列覆盖全面，是国内少数具备陶瓷材料规模化生产能力的企业之一，公司产品性能、产能已具备稳定供货能力，奠定了在我国CMC热端新材料领域的领先地位。
    军工装备国产化、信息化升级叠加民用新兴产业蓬勃发展，军民融合带动MLCC需求持续放量：火炬电子自产元器件产品以军用为主、民用为辅，在军工装备国产化、信息化升级基本趋势下，2023年我国军费预算同比增速为7.2%，增速已连续3年保持增长。随着“十四五”中期调整完成，预计未来军工订单持续稳定放量；同时，传统消费类和工业类电子产品的升级换代，汽车电子、新能源汽车、5G等领域的快速发展，电容器行业将面临良好的发展契机及广阔的市场空间，公司贸易业务迎来发展契机。
    特种陶瓷新材料军民产品逐步应用，CMC有望创造业绩第二曲线：国际陶瓷材料龙头企业CMC部件已广泛应用于航空、航天、导弹、核工业、刹车系统等军民高端设备的热端结构，并且应用范围仍在持续拓展。火炬电子立亚系公司突破了高性能陶瓷纤维各项产业化制备关键技术，技术及产品水平达到国内领先、国际一流，是目前中国特种高性能化工新材料引领企业之一。随着国内相关产品研发的陆续完成、国防军工补偿式发展和强军目标要求拉动各领域装备升级和新一代装备加速列装，CMC下游市场持续放量，预计拉动企业业绩攀升。
    盈利预测与投资评级：随着“十四五”中期调整完成和国防军工补偿式发展，预计国防需求释放强大拉力，下游军工订单持续放量，带动企业元器件业务收入增长。同时，新材料板块随着国内下游应用拼图的补全拓展，将带动公司业绩进一步增长。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.53/6.25/7.62亿元，对应PE分别为25/18/15倍，首次覆盖，予以“买入”评级。
    风险提示：1）下游订单增长不及预期风险；2）市场竞争风险；3）经营规模扩大导致的管理风险；4）业务规模增长导致应收账款持续增加风险。

大输液领域行业领先稳中有升龙头，制剂业务创新药推动第二曲线

辰欣药业(603367)
    报告摘要
    传统业务大输液基本盘稳定。公司为大输液领域龙头之一，拥有完备的玻璃瓶、塑料瓶、非PVC软袋产能，技术成熟，产能充足，成本可控。随着诊疗量与需求逐渐增长，同时行业集中度提升，伴随公司自身产品升级迭代，未来市占率和收入将进一步增长。
    制剂业务稳步推进，贡献收入利润增量。制剂板块，公司多个产品通过一致性评价，并建设原料药中试和商业化生产基地，逐步实现新药项目和高端仿制药项目的原料药制剂上下游一体化，原料供应和成本优势取得较好保障，并为未来化学制药开发提供研发支持。
    创新药加速推进，积极投入研发。公司推进创新药研发工作，已有多个产品进入到临床开发阶段，其中流感新药PA酶抑制剂和肿瘤新药CDK2/4/6即将推进注册临床工作，将成为公司增长的第二曲线。
    盈利预测与投资建议。我们预测公司2024-2026年有望实现营业收入49.31/53.67/57.75亿元，同比增长10.5%/8.9%/7.6%，预计2024-2026年实现归母净利润5.83/6.48/7.21亿元，同比增长11.8%/11.2%/11.2%。考虑公司业务基本盘稳健，未来增速可持续。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：商业化产品收入不及预期风险；临床开发进度不及预期风险；同类竞争对手和新技术疗法竞争风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

公司简评报告：品牌运营业务持续拓展，全产业链布局蓄势待发

百洋医药(301015)
    核心观点
    百洋医药：成熟的品牌商业化平台，经营效率持续优化。公司拥有多年的品牌运营经验，成功孵化出迪巧、泌特等多个品类领导品牌，产品矩阵覆盖OTC及大健康、OTX等处方药、肿瘤等重症药以及高端医疗器械四大品类，在零售渠道和医疗终端等形成了成熟的营销模式和领先的推广能力，近年来公司利润快速增长，经营效率持续提升。我们认为公司基本面在短中长期均有看点。核心品种迪巧在进口钙补充剂市场排名第一，龙头地位稳固，未来市占率仍有提升空间；公司加大线上和新媒体渠道推广力度，并通过品类拓展逐步覆盖全年龄段人群，我们认为迪巧依然具有较大增长潜力。公司在院外市场推广具有丰富的运营经验，凭借差异化的推广策略和产品优势，海露滴眼液有望继续保持较快增长。其他品种方面，纽特舒玛凭借独特的市场品牌定位，预计将保持快速增长，泌特和安斯泰来系列等多个经营多年的品牌产品也有望保持平稳增长。长期来看，公司围绕创新药械进行了多项布局，获得了多款创新药械的商业化权益，我们认为公司创新药械收入占比将逐年提升，成为业绩增长的新动能。
    拟并购百洋制药，完善上游工业领域布局。2024年5月，公司公告拟以收购百洋制药60.199%股权，百洋制药核心产品包括扶正化瘀系列和奈达等。扶正化瘀系列产品用于治疗肝纤维化，具有丰富循证医学证据积累，临床价值突出，我们认为凭借良好的临床疗效，在并购完成后借助公司丰富的品牌运营经验，未来扶正化淤系列产品仍有较大增长空间。盐酸二甲双胍缓释片（III）（商品名：奈达）是国谈品种，与传统与骨架型缓释片相比具有诸多优势，二甲双胍作为糖尿病患者基础用药，需求量庞大，凭借突出的临床价值优势，我们认为奈达有望逐步替代原有剂型，未来增长潜力充足。除了补充产品线外，公司业务也将从品牌运营延伸至上游医药制造领域，有助于公司从健康品牌商业化平台升级为支持源头创新的医药产业化平台，提供从生产到营销的全产业链解决方案，为后续承接创新药CXO业务（CDMO+CSO）奠定良好基础。
    盈利预测和估值。不考虑并购，我们预计2023年至2025年公司营业收入分别为81.69亿元、91.28亿元和101.65亿元，同比增速分别为8.0%、11.7%和11.4%；归母净利润分别为8.77亿元、11.36亿元和14.37亿元，同比增速为33.8%、29.3%和26.6%，以6月14日收盘价计算，对应PE分别为17.2、13.3和10.5倍。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：存量品种由于市场竞争激烈，消费能力下滑等因素导致销售收入不及预期；创新药械上市进度低于预期，上市后销售金额不及预期；并购事项进度低于预期；产品代理销售推广协议出现不利变化。
   

北交所首次覆盖报告：锂电辊压设备“小巨人”市占第一，干法电极、固态电池赛道突破

纳科诺尔(832522)
    锂电辊压设备“小巨人”营收 CAGR 达 113%， 首次覆盖给予“增持”评级
    纳科诺尔是行业领先的辊压机制造商， 产品包含各类新能源电池的极片辊压机及其他用途辊压机。 共拥有专利 147 项，其中发明专利 18 项， 工信部重点专精特新“小巨人”。 2023 年及 2024Q1 营业收入分别为 9.46 亿元、 2.92 亿元， 3 年营收 CAGR113.18%。归母净利润 2023 年及 2024Q1 分别为 12,382.73 万元、4,882.12万元。 我们预计纳科诺尔在 2024-2026 年实现营收 11.87/14.50/17.13 亿元，归母净利润 1.50/1.75/1.99 亿元，对应 EPS 为 1.61/1.88/2.13 元，当前股价对应PE9.8/8.4/7.4X。考虑到纳科诺尔募投项目已经启动，同时自身在手订单充足，在下游锂电池生产商客户的采购占比较大，自身为锂电辊压设备龙头企业，在固态电池、干法电极等方面技术储备领先，首次覆盖给予“增持”评级。
    轧机贡献 90%以上营收，市占率 23%国内第一占两大龙头同类采购 50%以上
    现阶段轧机产品是纳科诺尔主要的营收来源产品项， 2021-2023 年占营业总收入比重分别为 85.42%、 84.11%、 91.89%，始终为最主要的营收贡献产品。锂电辊压设备行业集中度较高， 2022 年国内锂电辊压设备行业 CR3 为 59.4%，其中纳科诺尔排名第一，市占率 23.4%。纳科诺尔作为辊压设备领军企业，为各主要客户的重点供应商，占其同类采购比例较高，占比亚迪辊压设备采购的 60%、宁德新能源的近 50%。截至 2023 年 7 月底在手订单金额合计 23.93 亿元，其中合计订单金额超过 5,000 万元的客户共 13 家。
    干法电极、固态电池方兴未艾，纳科诺尔已有产品进入测试及生产阶段
    纳科诺尔已经推出干法电极设备四辊、五辊、八辊、十辊等系列产品，目前客户测试反馈良好，正在进行电芯级别测试。 2023 年 5 月，纳科诺尔推出了与清研电子联合研发的干法电极成型覆合一体机。 纳科诺尔是最早参与固态电池生产设备相关研发的企业之一，主要参与了负极锂带、氧化膜等制备。于 2019 年开始与清陶新能源有设备订单的实质性合作，并在 2020 年荣获其授予的“优秀战略供应商”称号， 2022 年、 2023 年连续荣获其“优秀供应商”称号。
    风险提示： 行业竞争加剧的风险、下游需求不及预期风险、产品较为单一风险

制剂出海龙头，向全球领先的作物保护公司迈进

润丰股份(301035)
    投资要点：
    农药制剂出海领军企业。公司是扎根中国本土的跨国作物保护公司，在全球90多个国家和地区开展农药制剂业务。公司作物保护产品出口额持续多年排名全国第一，出口国家主要包括巴西、阿根廷、澳大利亚等。公司海外销售模式多样，在全球不同国家和地区能够自建团队，因地制宜开展自有品牌或其他品牌产品销售。
    农药创制成本逐年增加，海外登记证获取难度加大，公司具备先发优势。近年来农药创制药所需的成本和时间投入较大且在逐年增加，跨国巨头基本已对新品种的开发形成垄断，各国已拥有各自的农药登记管理制度，为全球农药创制及销售构成较高壁垒。因此通过生产专利到期农药，凭借低成本优势抢占市场的仿制型农药企业迎来发展机遇，从各国登记政策来看，单个产品的登记费用持续上升，登记数据向高标准化、所需资料向繁杂化发展，农药企业在海外获得原药登记证的难度持续增加。公司已具备全球领先的农药产品登记能力，截至2023H1公司共拥有300多项中国国内登记，5400多项海外登记，先发优势显著。
    “快速市场进入平台”逐步完善，海外业务有望迎来高速增长。公司销售网络布局全球，已在拉美、亚太、非洲、欧洲区域多个国家设有子公司或代表处，并投资建设“快速市场进入平台”，计划于2025年-2029年完成对全球主要市场的“快速市场进入平台”的构建。当前公司采用农药产品传统出口模式与农药产品境外自主登记模式相结合的销售模式，两种模式能够实现有效协同。此外，公司专注人才建设，持续加大研发投入，将利用“轻架构、快速响应”优势，在各目标国自建团队，实现自有品牌TOC与TOB业务并举，公司海外业务有望迎来高速增长。
    盈利预测与投资建议：预测公司24-26年营业收入分别为118.50、128.30、145.90亿元，归母净利润分别为8.41，11.36和13.52亿元，对应EPS分别为3.02，4.08和4.85元，当前股价对应PE分别为16.0，11.9和10.0倍。公司依托海外登记证护城河，传统出口与境外自主登记结合，海外TOC与TOB业务并举，长期成长确定性强，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：农药行业景气不及预期的风险、农药进口国政策变化的风险、汇率波动风险、产能建设不及预期的风险、安全生产风险

动态点评：股权激励落地，业绩迎来曙光

生益电子(688183)
    【事项】
    近期，公司发布关于向激励对象首次授予2024年限制性股票的公告，确定以5.01元/股的价格向512名激励对象授予3768.0940万股限制性股票。
    【评论】
    股权激励彰显信心。根据公司披露数据，本次限制性股票100%授予条件对应2024/2025/2026年营收收入分别为不低于40.85/51.06/59.57亿元，同比分别+24.80%/+25.00%/+16.67%，净利润分别为不低于1.5/3/4.5亿元。费用摊销方面，预计摊销的总费用4.49亿元，2024-2027年分别摊销1.39/1.87/0.98/0.25亿元。本次绩效考核目标充分彰显公司各层级的经营信心，经历23年较为艰难的一年，公司迎来曙光，增长确定性较高。
    AI服务器等多领域发力，产品结构优化。通讯领域，公司积极配合客户进行5G-A、6G、卫星通讯、800G交换机、光模块等应用领域PCB产品的开发，预计今年能够陆续实现批量生产，进而提升通讯领域产品的附加值；服务器领域，公司正积极配合国内外客户完成AI服务器相关产品的样品转批量工作，成功开发了包括亚马逊在内的多家客户，AI配套的主板及加速卡已经批量出货，预计2024年公司服务器产品的占比将持续提升，对公司盈利能力产生积极影响；汽车电子领域，公司针对智能辅助驾驶、动力能源及智能座舱等产品线将会不断开展更多新技术研发及产品认证，汽车电子产品占比有望持续增长。
    影响业绩的不利因素逐渐消除，产能增加叠加稼动率提升，公司增长动力充足。23年由于行业需求较差以及东城四期产能利用率较低等因素的影响，公司利润较差，24Q1开始，服务器等领域需求有所改善，东城四期稼动率也有所提升，整体业绩已经扭亏为盈。工厂方面，东城四期目前月产量已阶段性达标，达到盈亏平衡点；泰国工厂完成了公司设立、境外投资备案、签署土地购买协议、完成土地权转移等流程；吉安二期项目工艺及公共设施规划基本完成。公司产能储备丰富，随着未来新工厂产能的逐渐投放以及结构的逐渐优化，公司将迎来快速成长阶段。
    【投资建议】
    根据公司产能释放情况、稼动率变化情况以及新客户新领域的拓展情况，我们预计公司2024/2025/2026年的营业收入分别为40.93/51.79/61.16亿元，预计归母净利润分别为2.49/4.96/7.55亿元，对应EPS分别为0.30/0.60/0.91元，PE分别为70/35/23倍，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    下游市场需求不及预期；
    客户订单不及预期；
    市场竞争加剧风险。

甘肃铅锌龙头，江洛整合值得期待

金徽股份(603132)
    投资要点
    2023年公司营收保持稳定，成本有所增加。2023年公司实现营收12.8亿元，同比增长3.5%，归母净利润为3.4亿元，同比减少27.02%，扣非归母净利润为4.1亿元，同比减少12.14%。主要原因系矿业权出让收益金征收政策的变化，重新计算后需补提权益金，同时公司生产领用材料有所增加以及收购后子公司产能释放矿石产量增加所致。
    2024Q1业绩表现亮眼，全年值得期待。2024Q1公司实现营收2.99亿元，同比增长45.73%；实现归属于上市公司股东的净利润8082.01万元，同比增长96.06%。公司1-3月锌精矿产、销量分别为14011.79金属吨、13627.99金属吨，分别增长48.85%、38.82%；铅精矿(含银)产、销量分别为5025.87金属吨、5236.43金属吨，分别增长55.57%、57.44%。
    立足自身178万吨采选产能，整合江洛地区建设300万吨选矿。公司主营业务为有色金属的采选及贸易，拥有4宗采矿权、3宗探矿权，并已形成178万吨/年的矿石采选能力。公司坚持以资源为核心的经营策略，做优做大做强铅锌主业；以西秦岭铅锌成矿带西成铅锌矿田为主，重点对江洛矿区进行整合。目前江洛矿区铅锌矿（300万吨/年）选矿工程项目已经开始建设，将进一步提升公司在国内铅锌矿采选行业的市场地位。
    锌金属供应显现瓶颈：2023年全球锌精矿产量1283万吨，同比下降0.6%，减产原因：一是工人罢工造成的劳动力不足，二是极端天气影响，三是能源价格上涨导致矿山成本攀升。同时由于矿山寿命已到、新增项目延期等原因，Glencore和Teck在2026年均下调锌矿的产量，2026年锌精矿下降约31万吨，2027年下降7万吨。
    锌金属需求利好不断：2023年全球精锌总消费1399.3万吨，同比增长1.1%。2024年政府工作报告，从2024年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，2024年先发行1万亿元，叠加结转2023年发行的1万亿元国债剩余5000亿，基建有望再度发力。同时风光、汽车，印度、东南亚基建需求旺盛等也有望带动锌消费。2025年锌缺口开始打开：我们预计2024年全球精炼锌小幅过剩6万吨，2025-2027年全球精炼锌短缺4/24/44万吨，缺口逐渐打开。
    盈利预测
    我们预计2024-2026年公司归母净利润为5.18/9.39/10.95亿元，对应EPS为0.53/0.96/1.12元，PE为24.82/13.69/11.74倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格大幅波动，行业政策发生变化，项目进展不及预期，下游需求不及预期。

元器件耗材领导者，离型膜接力业绩增长

洁美科技(002859)
    投资要点
    元器件包装耗材龙头，纵横一体化铸就高利润率。洁美科技是被动元器件包装材料纸质载带龙头，横向协同发展塑料载带和离型膜业务，在过去几年间业绩保持高速稳定增长，营收从2015年5.9亿元增长至2022年13.01亿元，CARG达11.96%；净利润从2015年的0.89亿元增长至2022年的1.66亿元，CARG达9.25%。公司毛利率长期保持在30%-40%的水平。纵横一体化发展奠定了公司元器件包装耗材龙头地位，深厚的护城河将保证公司高盈利水准。2023年随着消费电子市场回暖，公司营收和归母净利润分别为15.72亿和2.56亿元，同比增长20.83%和54.11%，重回高速增长。24年Q1，公司稼动率及订单量持续回升，公司营收和归母净利润分别为3.63亿元和0.53亿元，同比增长17.87%和69.19%。
    纸质载带领导者，产品客户结构持续优化。公司是纸质载带利基市场龙头，市场占有率超过60%，公司从原纸制造到后端分切/打孔/压孔纵向打通全产业链环节，并横向发展生产配套胶带、塑料载带等。5G/车载/AI等行业发展推动被动元器件需求持续增加，下游被动元器件厂产能有序扩张，带动纸质载带需求稳定增长。此外，元器件小型化趋势带动高端压孔纸带用量提升，且公司在日韩高端客户份额拓展顺利，产品和客户结构的优化带动纸带均价和附加值持续提升。
    新产品有望复制纸质载带发展路径，蓄力新增长动能。在纸质载带稳定发展的基础上，公司业务横向拓展顺利：1、塑料载带主要用于包装体积较大的元器件，公司实现了精密模具和原材料黑色塑料粒子及片材的自主生产，部分客户已经切换使用公司自产的黑色PC粒子及自制的片材。2、离型膜下游应用广泛，仅MLCC和偏光片应用市场就超过百亿元。公司目前已有5条国产离型膜产线，2条宽幅韩国产线，1条宽幅日本产线，公司将华南地区产研总部基地项目即广东肇庆生产基地离型膜产能由原计划的年产能1亿平米提升至年产能2亿平米，其中一期产能1亿平米包含两条线，第一条线于2023年底前进入试生产，第二条线将于2024年上半年试生产，产能准备充足。
    盈利预测与投资评级：预计公司2024-2026年归母净利润为3.7/4.9/6.3亿元，当前市值对应PE分别为24.6/18.3/14.4倍，公司估值低于可比公司估值均值，公司纸质载带业务优势巩固，有望随着下游被动元器件需求回暖恢复增长，此外，塑料载带、离型膜等新业务有望延续传统业务发展势头，业绩有望加速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求恢复不及预期风险；新业务拓展不及预期风险；新增产能释放不及预期风险。

首次覆盖：交通基础设施智慧化升级提速，业绩进入上升通道

万集科技(300552)
    投资要点：
    2024年一季度收入取得高速增长，有望充分受益智慧交通建设。2023年，公司实现营业收入9.09亿元，同比增长4.11%；归母净利润-3.86亿元，去年同期为-0.29亿元。2024年一季度，公司实现营业收入1.59亿元，同比增长50.64%；归母净利润-0.79亿元，同比增长12.78%。公司专用短程通信、智能网联和激光雷达业务收入稳步增长，国外地区实现收入2013.71万元，比上年同期增长237.17%。同时公司在智能网联、激光雷达方面持续加大市场及研发投入，对应收款项计提坏账准备及对存货等资产计提减值准备，受上述因素综合影响导致公司净利润同比下降。
    全方位布局车路协同生态。将车路协同分别从车、路、云三个主要方面进行生态构建，车方面针对网联车打造了车载激光雷达、车载V2X通信终端等感知和通讯设备，对自动驾驶车辆以及相关算法进行能力建设；路方面打造了以激光雷达为主体、辅助AI视频相机、毫米波雷达、边缘计算单元等为一体的路侧智能感知系统，通过路侧RSU可以为车提供感知服务；云方面，智能网联云控平台基于高精度地图、三维建模以及多源感知数据融合，实现数字孪生、智能网联、车路协同等功能，主要构建车路协同场景的可视化服务和数据服务，并通过仿真能力验证车路协同场景的可行性，通过云端为车和路提供远程数据和操作服务。公司在外延式扩张并进方面，参股的上海雪湖主要从算力方面给公司提供边缘计算的算力支撑，上海济达依靠自主开发的交通仿真软件在车路协同和自动驾驶应用场景方面为公司提供仿真能力的建设。
    智慧高速领域的领先者，项目经验丰富。建设全息感知、控制诱导、协同计算与融合通信四类智能数字化设施，满足“全覆盖、全场景、全触达”需求，以GIS、高精度地图、BIM模型、北斗授时构建时空底座，接入道路实时动态数据，构建道路实时动态数字孪生模型，形成智慧高速可视化管控系统，同时利用数据中台和业务中台，对海量信息数据进行实时与非实时分析、挖掘、发现，打造高速公路智慧大脑。典型的智慧化建设项目包括如下：国内首条全域全路段轨迹连续跟踪智慧高速—重庆渝湘高速公路信息化建设项目，大流量城市下沉数字隧道实践案例—富春湾大道数字隧道项目，浙江数字孪生隧道建设验证重点试点项目—杭金衢高速浙江新岭隧道，山东省内第一个智慧收费示范站—崮山收费站等。
    发布基于ETC系统的车路协同安全提升和信息服务方案—“交通守望者”。公司已提前布局车路协同OBU全系列产品，包含可扩展伴侣式OBU、语音播报单片式OBU、语音播报双片式OBU、智能OBU一体机等，并通过支付宝、抖音、京东、天猫等互联网线上渠道和高速公路线下渠道在全国销售。公司OBU产品迭代升级，主动引领ETC行业及客户需求的新变化。路侧产品方面，在保持传统RSU市占率的同时，公司开发了通信区域更大、定位更精准的ETC车路协同路侧单元，实现信息精准采集和发布。城市应用拓展方面，公司将ETC停车硬件、ETC管理平台、城市级智慧停车整体解决方案进行更多的市场项目落地。高速公路解决方案方面，标准化收费站系统、智能门架稽核系统、稽核工单机器人系列产品在河南、四川、贵州、安徽等多个省份批量应用。
    智慧交通、智能网联汽车政策密集发布，两部门印发通知支持引导公路水路交通基础设施数字化转型升级，产业节奏正在提速。2023年11月17日，工业和信息化部、公安部、住房和城乡建设部、交通运输部发布《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知》，提出搭载自动驾驶功能的智能网联汽车产品开展准入试点并在限定区域内开展上路通行试点。L4+自动驾驶技术发展推动了车辆、道路与云计算之间的协同进步，对道路建设提出了新的要求，同时为智能网联城市端应用带来了崭新的发展机遇。2024年1月17日，工业和信息化部、公安部、自然资源部、住房和城乡建设部、交通运输部发布《关于开展智能网联汽车“车路云一体化”应用试点工作的通知》，组织开展“车路云一体化”应用试点。2024年5月1日，财政部、交通运输部发布《关于支持引导公路水路交通基础设施数字化转型升级的通知》，明确实施目标：自2024年起，通过3年左右时间，支持30个左右的示范区域，打造一批线网一体化的示范通道及网络，力争推动85%左右的繁忙国家高速公路、25%左右的繁忙普通国道和70%左右的重要国家高等级航道实现数字化转型升级。在智慧扩容方面实现示范通道通行效率提升20%左右；在安全增效方面实现突发事件应急响应效率提升30%左右；在融合创新方面凝练总结一批具有较高推广价值的车路云、船岸云应用场景和关键技术、标准规范；在体制机制创新方面推动培育一批个性化定制、网络化协同、产业化融合等新业态新模式。
    盈利预测和投资建议。我们认为公司持续加大研发投入，布局智能网联生态，产品矩阵完善，具备较强的竞争力。当前智慧交通、智能网联政策密集出台，产业节奏正在提速，公司有望抓住此次机遇充分获益。公司主要收入来源为专用短程通信产品和动态称重产品，我们预计在政策有望快速落地，体现在相关项目不断落地和放量，公司产品矩阵齐全，项目经验丰富，将充分受益，2024年公司对应产品销售有望提速增长，2025-2026年公司产品销售快速增长。2024-2026年，给予专用短程通信产品收入增速为40%、35%和32%；动态称重产品收入增速为40%、38%和35%；激光检测产品收入增速为20%、19%和18%；智能网联电子产品收入增速为35%、36%和37%。随着产品出货量的增长，各项成本有望下行，我们假设各个产品毛利率小幅上扬。
    我们预计，公司2024-2026年营业收入分别为12.47/16.72/22.03亿元，归母净利润分别为-0.95/0.27/2.12亿元，EPS分别为-0.44/0.12/1.00元，SPS分别为5.85/7.84/10.34元。基于车路云等智慧交通未来大规模投入和万集科技业务产品的契合度，给予2024年PS7倍，目标价40.96元，首次覆盖给予“优于大市”评级。
    风险提示。公司业务推进不及预期，行业政策风险。

动态点评：股权优化，低估值外饰龙头待掘金

京威股份(002662)
    【事项】
    6月7日晚，公司发布公告。公司第二大股东德国威卡威于2024年6月5日分别与宁波沪通基金、纬壹基金签署《股份转让协议》，将其持有的11.62%全部分别转让给沪通基金和纬壹基金。转让价格为2.81元/股。
    【评论】
    持续卖出的二股东一次转让完成，新股东成本2.81元，股权结构优化。德国威卡威是公司创立之初的外方合资方，在完全实现技术自主的情况下，外方从2016年6月开始持续减持，从最高点持股27.15%降至2024年3月31日的11.62%。此次外方股权一次转让，打消了投资者的疑虑，股权结构有望优化。新进股东成本为2.81元/股，相比当前（6月11日收盘）股价3.00元仅有7%左右下跌空间。
    公司各项财务指标优异。1）24Q1：公司实现营收8.32亿元，同增7.9%，归母净利润1.1亿元，同增82%，得益于23Q1疫情影响的低基数。24Q1毛利率32%（同增2pcts）、净利率13%（同增5pcts），盈利能力修复。2）23年：公司实现营收36亿元，同增0.6%，归母净利润5亿元，同增15%，全年毛利率29%（同增1pct）、净利率14%（同增2pcts）。
    公司是外饰及其表面处理的龙头公司。1）产品：汽车内外装饰件，涉及铝合金、不锈钢、冷轧及镀锌钢板、塑料和橡胶以及基于这些材质的多种表面处理的产品。2）成型和表面处理工艺：涵盖了铝合金熔铸、铝型材挤出、橡胶混炼、橡胶复合挤出、金属/塑料辊压复合挤出、复合注塑等多种材质成型工艺；也有花纹铝板技术、铝合金氧化、金属喷漆、金属喷粉、塑料喷漆等表面处理工艺技术，尤其是公司的花纹铝板技术、铝合金全自动表面光亮氧化技术和车用铝型材挤出技术在国内处于领先地位。3）客户：公司产品用户包括一汽大众、一汽轿车、华晨宝马、北京奔驰、捷豹路虎、沃尔沃、上汽通用、上汽集团、上汽大众、长安福特、吉利、长城、比亚迪等知名整车厂商，并与头部主要新能源汽车厂取得了合作。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收36.8、37.2、37.5亿元，同比增速分别为2.2%、1.0%、1.0%，归母净利润为5.3、5.6、5.7亿元，同增5.7%、5.1%、2.4%，对应估值8.5、8.1、7.9倍PE，考虑到公司股权结构优化，深耕外饰领域，首次覆盖，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    客户开拓不及预期；
    下游需求增长不及预期；
    竞争加剧。

剖析四大制鞋龙头，理解华利价值和优势

华利集团(300979)
    报告摘要
    本篇报告的亮点：我们选取裕元、丰泰、钰齐三家运动鞋履制造商作为公司的可比公司，详细拆解他们在成长性和盈利能力上的差异来源，穿透财务数据剖析经营战略和能力上的差异，以期更好地理解华利的优势。
    公司概况：茁壮成长的鞋履制造龙头。公司成立于2004年，是全球领先的运动鞋专业制造商，也是同时拥有鞋底厂、模具厂、飞织鞋面厂等全业务链的少数制鞋厂之一。公司主要为Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、Under Armour、HOKA ONE ONE等全球知名运动品牌提供鞋履开发设计与制造服务。公司2023年公司营业收入为201.14亿元，同比-2.21%，归母净利润为32.00亿元，同比-0.86%。2017-2023年营业收入CAGR为12%，归母净利润CAGR为19%。公司通过提升自动化水平、规模效应以及完善产业链布局推动盈利水平增长，毛利率、净利率基本分别维持在23%、11%以上。
    行业视角：需求向好，高壁垒+品牌供应链精简推动集中度提升。
    1）运动鞋场景渗透持续提升，品牌端集中度相对较高。2023年全球运动鞋零售市场规模1647亿美元，过去五年复合增速为4.3%。由于科技互联网行业运动休闲着装风格向其他行业的渗透、疫情居家后穿着习惯的改变，运动鞋赛道保持较高景气度，在全球鞋类中的占比逐步从2009年的27.4%提升到2023年的42.9%。运动鞋服行业集中度较高，2023年全球运动鞋服品牌公司CR4达到32.8%，CR8为42.1%，其中前四大公司分别为耐克、阿迪达斯、VF集团和安踏集团。
    2）多维数据验证海外鞋服品牌商去库基本结束，24年景气度向上。美国批发商库销比进入合理区间，24年1-2月我国及越南制鞋出口基本恢复至22年水平，中国台湾鞋服制造商月度收入数据改善明显等迹象充分验证服饰鞋履去库基本完成。
    3）供给端：产能向东南亚转移，高壁垒+品牌供应链精简推动集中度提升。近年来运动鞋制造中心逐步从中国大陆向越南、印度尼西亚、柬埔寨、缅甸、印度等东南亚和南亚国家转移，目前Nike/Adidas鞋履主要生产基地已迁至越南和印尼。制造环节集中度仍有提升空间，2023年华利集团、裕元集团、丰泰企业、钰齐国际的年营收分别为28.5、50.6、27.5、5.4亿美元，市场份额分别约为7%、12%、7%、1%。我们认为渗透率提升的核心驱动因素是1）运动鞋制造复杂，具有较高的进入壁垒；2）品牌方对于供应链逐步精简优化，加强与头部供应商合作。
    核心竞争力：客户结构健康、客户获取能力强，注重内功修炼造就研发、制造优势
    客户端：客户资源优质丰富，全方位参与市场竞争，新兴客户的充裕储备为后续成长奠定基础。公司单一客户依赖度较低，合作客户矩阵完善，有效降低单一品牌市场份额波动对公司业绩的扰动。
    研发及产品端：重视研发与创新，为品牌客户提供专享服务；积累多种材料配方和加工技术，不断进行产品创新；
    制造端：快反能力强，积极投建自动化生产设备，拥有完整产业链，保证质量、降低成本。
    从行业对比视角剖析华利优势
    成长能力：优质的客户结构是华利具有持续成长能力的基础，成长空间充足。从成长性的拆分上看，华利销量及ASP均呈稳健增长态势，ASP提升空间充足。华利ASP低于裕元和丰泰，主要是产品及客户结构差异导致，随着新兴优质客户持续放量，ASP有望持续提升。对比裕元和丰泰，我们认为华利的客户结构较为优质，主要体现在：1）前五大客户集中度高但单一客户依赖不强。高集中度令华利可以充分发挥规模优势，且能更好地服务核心客户形成较强绑定；而对单一客户依赖度不高避免了受客户经营情况波动对销量造成较大扰动。2）持续拓展有潜力的优质客户的能力。On、Reebok、Lululemon等优质客户的引入为后续的销量增长及ASP提升奠定了基础。3）NIKE份额提升空间充足。华利与NIKE的合作从Converse品牌开始并拓展至主品牌，在NIKE品牌中的份额仍有较大的提升空间。
    盈利能力：生产效率、生产基地布局、管理能力共同造就高盈利水平。华利盈利能力领先行业，原因在于：1）生产效率高，人均产量及固定资产周转率在行业中非常突出；2）生产基地布局充分利压缩成本，华利在越南的产能最高，有较强的产业集群效应，且位于成本更低的北越地区。3）管理能力优秀，非生产员工数量仅占员工总数的4.1%，体现了较强的管理能力和较高的管理半径。
    盈利预测及投资建议：华利的价值来自于较强的、超越同行的成长性及盈利能力。从成长性角度看，运动鞋制造赛道渗透率的提升、自身较强客户拓展能力、更高的ASP成长空间共同带来可持续的增长。从盈利能力的角度看，华利盈利水平处于行业领先地位，优势来自于更高的制造效率、更强的内部管理能力以及低成本的产能布局。我们预计2024-2026年公司归母净利润为38.2、43.6、49.1亿元，对应PE为21、18、16倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：国际贸易风险、跨国经营风险、劳动力成本上升的风险、客户集中的风险、生产基地集中的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

公司动态研究报告：下游多点开花锚定高增长，高速通信线处安费诺产业链或受益于GB200放量

沃尔核材(002130)
    投资要点
    下游多点开花市场前景广阔，海内外布局深化客户合作网络
    沃尔核材专注于高分子核辐射改性新材料的研发、制造和销售，2023年，公司电子/电力/电线/新能源产品营收占比分别为39.40%/22.32%/20.35%/15.04%，下游多点开花。
    电子产品方面，公司在国内热缩材料行业市场占据较大份额，是行业龙头企业之一，在新能源、医疗、航空等高端行业的产品持续取得突破，完成了150℃双壁管新产品开发、FEP医疗热缩管性能升级和MT-CCB超薄医疗热缩管、MT系列聚烯烃/氟树脂等多款医疗热缩管新产品的开发，其N80500常温标识色带产品顺利取得SGS试验检测报告并通过中国商飞认证，应用于ARJ21、C919国产机型，有望受益于商用飞机国产化浪潮。
    电力产品方面，公司超高压电缆附件市场开拓方兴未艾，自主设计研发的330kV、500kV超高压电缆附件在电力工业电器设备质量检验测试中心一次性通过了预鉴定试验，其成功研制的66kV海上风电可分离连接器系列产品已通过系列化检测认证。目前我国核电发电量占全国发电总量比例较十年前提高了2.75%，预计到2035年，我国核电发电量占比将达到10%，因此，顺应国家大力发展核电项目的潮流，公司的核级电缆附件产品预计市场需求量将有明显提升。
    电线产品方面，子公司乐庭智联拥有行业先进的67Hz网络分析仪，生产能力位居国内前列，已完成800G高速通信线等多种规格产品开发，其中高速通信线部分产品达到国际先进水平，主要客户如安费诺、豪利士、莫仕、泰科、立讯等。
    新能源产品方面，公司的国标支流充电枪在国内市场占有率超过60%，居于行业领先地位；大功率液冷充电枪（最大电流1000A、最大电压1000V）实现国内最大充电功率并形成批量销售且订单需求持续增长，主要客户包括特来电、科士达、盛弘等。2024年一季度，沃尔新能源实现营业收入1.58亿元（未经审计），同比增长37.48%。
    此外，公司积极布局海外市场，2023年度海外营业收入达7.95亿元，占总体营业收入的13.90%，同比增长11.46%，目前沃尔新能源已经完成欧标直流、交流枪的TUV认证以及美标交流枪的UL认证工作。公司已分别在越南、新加坡等地设立了子公司，并在越南设有生产基地，深化客户合作关系网。
    研发推动业绩锚定高增长，股份回购进一步提振信心
    2023年度公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为57.23亿元/7.00亿元/6.47亿元，分别同比增长7.61%/13.97%/14.89%。报告期内，产品综合毛利率为32.63%，同比增长1.10pct。其中，电子/电力产品毛利率分别为36.97%/40.53%，分别同比增长2.67pct/1.56pct，主要因为：1）公司持续加大研发投入、不断提升自动化水平、开展降本增效等一系列经营措施；2）电子、电力产品原材料采购成本下降。电线/新能源产品毛利率分别为15.84%/31.76%，分别同比下降4.02pct/2.32pct，主要因为：1）电线产品销售下降；2）电线、新能源产品销售结构变化，毛利率较高的风电业务营收占比下降，导致新能源产品整体毛利率下降。
    利润收入锚定高增长，股份回购提振信心。2024年第一季度归母净利润/扣非归母净利润分别为1.84亿元/1.73亿元，分别同比增长77.27%/78.84%，增速亮眼。同时，基于对公司未来发展前景的信心与公司长期价值的认可，公司持续推进股份回购方案，计划使用1亿元-1.2亿元自有资金回购公司股份。截至2024年5月31日，公司累计以集中竞价交易方式回购公司股份13,565,000股，占公司目前总股本的1.08%，最高成交价为7.61元/股，最低成交价为7.27元/股，不含交易费用的成交总金额为100,050,320元。
    高速通讯线下游需求增长，224G研发已至配合客户打样阶段
    子公司乐庭智联的高速通信线产品主要应用于数据中心、服务器、交换机/工业路由器等的数据信号传输，实现从初始的25G更新迭代至目前的400G、800G、1.6T（单通道224G）。目前，400G、800G高速通信线均以实现稳定量产，单通道224G的高速通信线处于配合安费诺等大客户打样的阶段，并已完成了部分样品的开发，实现了较好的测试结果。总体而言，公司高速通讯线订单需求不断增长，加之产能的扩张，有望实现电线产品业务营收水平与占比同步提升，也为向AI产业供能奠定坚实基础。
    盈利预测
    我们看好公司热缩材料行业以及支流充电枪市场的龙头地位，深度绑定分散化的下游客户，业绩稳步高升，有望进入安费诺产业链并受益于 GB200 放量。预测公司 2024-2026 年收入分别为 66.94、 79.15、94.90 亿元， EPS 分别为 0.66、 0.80、 0.96 元，当前股价对应 PE 分别为 20.7、 17.2、 14.3 倍， 首次覆盖， 给予“买入”投资评级。
    风险提示
    （1）原材料价格波动风险；（2）技术迭代不及预期；（3）宏观经济变动风险

深耕细作强化优势产业，扬帆起航推进全球化拓展

柳工(000528)
    混改开辟新局面，引领“中国造”走向世界：
    公司起步于装载机，深耕工程机械领域60余年，拥有近30条产品线和完善的配套服务体系，为全球客户提供不同工况解决方案，有效支撑公司“全面解决方案”战略实施。
    2019年开始进行混合所有制改革，柳工集团成为公司控股股东，实际控制人为广西国资委；公司在2022年完成整体上市后持续深化开展一系列变革，充分运用国内国际两个市场两种资源，2023年来持续实现收入、利润双增长，今年Q1收入、归母净利润同比分别+1.88%、+58.03%。
    全球工程机械市场广阔，国内厂商拉开海外扩张大幕：
    过去受惠于“一带一路”的持续拉动，我国工程机械通过工程承包的方式“搭车”出海，目前工程机械自主出海趋势明显，2022年我国工程机械出口金额同比增长30.20%至443.02亿美元，2023年海外市场仍维持较高景气度，出口金额为485.52亿美元，国内主机厂海外扩张成效显著；且海外市场毛利率显著高于国内，利润空间可观，海外市场已成为国内工程机械行业未来的主要增长动力之一。同时国内工程机械行业筑底回升，今年以来挖机内销已连续3月实现正增，后续有望延续回暖趋势，2024年行业有望进入稳定恢复阶段，进而进入新一轮上升通道。
    公司研发创新拓展产品线，把握机遇开启国际化征程：
    1）公司始终坚持创新并持续投入，形成了完善的研发体系，开展多个研发项目，打造全球领先的装备制造研发实力和人才队伍；2）公司积极布局海外市场，海外收入由2016年的20.17亿元增长至2023年的114.62亿元，2016-2023年CAGR为28.18%，2023年海外业务营业收入同比增长41.18%；3）公司从装载机产品起步，2023年上半年电动装载机销量增长37%，市场占有率保持绝对第一；2023年挖掘机市占率超11%，同比提升了3~4个百分点；甘蔗收获机深度融入RCEP区域，广泛应用于中国、东南亚、西亚、中美洲等区域；柳工欧维姆布局预应力机械，引领技术高质量发展。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营收分别为301.89、354.05、421.02亿元，yoy分别为+9.7%、+17.28%、+18.91%；归母净利润分别为14.25、20.11、27.21亿元，yoy分别为+64.2%、+41.13%、+35.31%；首次覆盖并给予“买入”评级。
    风险提示：政策风险，市场风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，测算具有主观性风险，全球化进展不及预期风险，电动化拓展不及预期风险等。

数码喷印宏景全揽，墨水布局再起华章

宏华数科(688789)
    数码喷墨印花龙头企业，中高端喷印设备市占率领先
    宏华数科深耕行业三十余年，是国内工业数码喷印龙头。公司主业聚焦于纺织数码印花工业应用领域，拆分产品看，公司主要产品为数码喷印设备、墨水，其中数码喷印设备业务 2023 年营收 6.12 亿元，占比 48.69%，同比增长 32.44%；墨水业务营收 4.11 亿元，占比 32.70%，同比增长 8.17%。公司盈利能力较好， 2023 年净利润为 3.36 亿元，同比增长 34.02%，净利率达到 26.70%。 2017 年至 2019 年，宏华均位列国内中高端纺织数码喷墨印花机销量第一，且市场占有率超过50%，是行业中有力的竞争者与技术先行者。
    数码印花拥有“图案+色彩”双重优势，有望逐步替代传统印花
    数码印花在图案以及颜色的丰富度层面，拥有着传统印花难以企及的优势。图案端，数码印花机可以直接通过数码喷头打印复杂图案，更换图案时只需要在电脑端修改图案，因此图形越复杂数码印花的效率越高；在颜色端，传统圆网印刷在颜色的调配以及色彩呈现上均有一定局限，而数码打印则可通过对不同墨水的智能调配实现更多色彩呈现，拥有极为丰富的可呈现色彩数量。从消费者端观察，对优质服装的追求是一个长期趋势， 服装行业头部企业往往会率先推出新款式、新面料、新花型以获取消费者的关注度。我们认为随着数码印花技术的普及，更多服装企业将会依托数码印花机提升纺织品的颜色及图案表现，最终推动数码印花机在服装制造领域的渗透率。
    数码印花当前渗透率较低，百亿市场有望逐步开启
    中国数码喷墨印花潜在发展空间较大。 2021 年亚洲和欧洲数码喷墨印花产量分别占全球总产量的 53.6%和 27.2%， 但同期亚洲数码喷墨印花渗透率同欧洲相比较低，东南亚地区数码喷墨印花渗透率约为4%，东亚地区数码喷墨印花渗透率约为 11%，其中中国数码喷墨印花的渗透率约为 11-12%，发展空间巨大。我们测算，在中国印花总量维持在 220 亿米的背景下， 当数码喷印渗透率达到 50%时， 数码喷墨印花设备市场规模将达到 68.45 亿元，墨水市场规模或将达到 79.2 亿元， 国内数码印花行业潜在需求超百亿，数码印花行业存在广阔发展空间。
    公司注重技术及研发，涂料新机型拓宽应用场景
    宏华数科近年来不断增大研发投入，通过持续研发创新助推公司新产品落地， 2023 年公司研发支出达 9010 万元，同比增长超 50%。 基于较强的研发能力，公司持续推出新型产品，其中 2023 年推出的 EcoPrint 涂料数码印花机可实现免蒸洗无水印花，能耗更低且更为环保，有效地拓宽了公司产品应用场景。 涂料印花具有很强的织物材料通用性，可广泛应用于童装、女装、旗帜和室内装饰织物等对于印花质量有较大需求的纺织品。我们认为在应用广泛性、 环保成本要求和数字化转型等多重因素作用下，公司推出的涂料直喷数码印花设备或将为公司发展注入新动力。
    收购扩产并行助力墨水降本增效，一体化销售增加客户粘性
    数码喷印墨水是数码印染环节的重要辅料，宏华数科正通过收购和新建生产基地等方式提升墨水产品的竞争力。公司于 2023 年收购墨水原料供应商天津晶丽数码科技有限公司 67%的股份，借此快速进入墨水全产业链，掌握了墨水原料合成、提纯等核心技术。 2023 年，公司在天津投建年产 4.7 万吨数码喷印墨水和 200 台工业数码喷印机的喷印产业一体化生产线，规模化生产将带来成本的持续下降。 目前与国内墨水厂商相比， 公司的墨水价格尚存在追赶空间，我们预测随着新产能的落地，公司墨水产品成本将稳步降低，产品性价比进一步提升，从而提升公司产品市占率，为公司开辟营收增长第二曲线。
    2024 年推出股权激励，绑定核心员工实现长期价值
    2023 年 10 月， 宏华数科拟回购 4000-8000 万元用于股权激励或者员工持股计划， 2024 年 2 月已完成回购，共回购 7958 万元， 对应平均市值约 110.66 亿元。 2024 年 4 月公司推出了新一期的员工持股计划草案，该计划覆盖公司核心管理层、核心技术员工。 草案的业绩考核目标为 2024 及 2025 年公司净利润，其中 2024 年的净利润增速目标为 30%（对应净利润约 4.3-4.4 亿元）， 2024 及 2025 年累计净利润增速目标为 200%（对应 2025 年净利润约为 5.7 亿元， yoy+31%）。该持股计划的推出，将有效绑定核心员工，激活员工的工作积极性，提振公司业绩表现。
    投资建议：
    公司作为数码印花行业中少有的兼具较高技术水平及较强研发能力的公司， 产能有望进一步拓展，公司行业龙头效应或将逐步凸显，未来有望持续受益于下游印染行业的技术革新及设备更新，实现市占率的稳步提升。我们预测公司 2024-2026 年净利润分别为 4.3、 5.5、6.9 亿元，对应 PE 为 30X、 23X、 18X， 6 个月目标价为 124.25 元，相当于 2024 年 35 倍动态市盈率。首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示： 服装需求复苏不及预期；行业技术变化过快； 盈利预测不及预期
   

风电管桩出海领先者，欧洲和亚洲海风需求拐点在即

大金重工(002487)
    核心观点
    风电塔筒管桩领先企业，海外业务布局领先。公司深耕风电塔架/管桩市场超过20年，产品已出口至包括英国、德国、法国在内的30多个国家和地区。公司是亚洲首家出口欧洲超大型单桩的海工装备企业，与国际知名企业建立长期合作关系；2023年公司实现营收43.3亿元，归母净利润4.3亿元。
    海工产能优势突出，海外收入订单快速增长。公司蓬莱海工基地具有深水良港和对外开放口岸资质两项硬件优势，可实现超大单桩制造与出口；公司新增布局唐山、盘锦两大出口基地，未来还将打造风电装备特种运输船队。2023年公司出口发运总量同比增长超60%，其中海工达10万吨，出口收入占比40%，达到17亿元。2023年公司欧洲单桩签单量同比增长50%，正在参与竞争的海外海工项目总需求超300万吨。
    国内海风蓄势已久，欧亚海风拐点在即。国内海风蓄势已久，2024年交付招标预计同时回到正增长趋势；2023-2027年国内海风年新增装机CAGR预计达26%。欧洲海风资源禀赋优秀，2023-2030年累计新增装机有望达140GW；欧洲市场此前受供应链、劳动力、利率等因素开发进度有所放缓，预计2025-2026年进入建设加速期。亚洲地区海风开发潜力巨大，2023-2030年新增装机CAGR预计超40%（不含中国），其中日本、韩国和越南是重点市场。
    欧洲大单桩需求外溢，中国企业迎来发展契机。由于欧洲人工、能源和材料成本较高，欧洲市场海风单桩加工费持续上涨且远高于国内水平。考虑欧洲企业已有扩产计划，2027年起欧洲本地单桩需求进一步外溢，目前中国管桩企业在欧洲已获取批量订单或产能布局。我们预计2025-2026年欧洲管桩市场有望迎来招标窗口期，中国管桩领先企业有望充分受益。
    中国企业成本优势突出，已深度参与日/韩/越南海风市场。中国具有较为成熟的海风产业链，成本与交付速度具有较强的竞争力，国内风电企业布局日本、韩国和越南市场较早，目前已深度参与当地海风开发与供应链配套。越南未来有望成为中国海风企业重要市场。
    盈利预测与估值：预计2024-2026年公司实现归母净利润6.46/9.30/13.19亿元（+52%/44%/42%），EPS分别为1.01/1.46/2.07元。通过多角度估值，预计公司合理估值25.68-28.28元，相对目前股价有8%-19%溢价，首次覆盖，给予“优大于市”评级。
    风险提示：海外市场开拓进度不及预期；欧洲海风新增装机不及预期；竞争加剧；原材料价格大幅上涨；公司电站开发进度不及预期。

公司经营向好，资本开支下降

中国联通(600050)
    事件
    2024年3月19日，公司发布2023年年报，公司实现营业收入3726亿元，同比增长5%；其中，主营业务收入实现3352亿元，同比增长5%。EBITDA996亿元。归母净利润82亿元，同比增长12.0%，连续7年实现双位数提升。净资产收益率5.1%。2024年4月19日，公司发布一季度报告，实现营业收入994.96亿元，同比增长2.3%；实现归母净利润24.47亿元，同比增长8.0%；实现利润总额71.69亿元，同比增长10.0%。
    点评
    1、公司营收稳健增长，算网数智业务占比持续提升。2023年公司移网用户净增1060万户，合计3.33亿户，净增用户同比增长90%，宽带用户净增979万户，合计1.13亿户，宽移融合渗透率76%。公司5G用户占比78%（同比增长12pp），千兆宽带用户渗透率22%（同比增长6pp）。2023年算网数智业务实现收入752亿元，占两类主营业务总收入的1/4，其中联通云创收510亿元，同比增长41.60%，数据服务创收53亿元，同比增长32%，数智应用收入56亿元，同比增长17.50%，网信安全收入17亿元，同比增长120%。
    2、24年资本开支下降，积极布局算力投资。2023年公司累计完成资本开支738.70亿元，其中5G完成投资373.70亿元。根据公司指引，2024年预计完成资本开支650亿元，其中算网数智投资将坚持适度超前，加快布局。
    3、公司今年一季度经营稳中向好。在算网数智业务方面，公司2024Q1着力提升算网一体差异化能力，联通云收入达167亿元，同比增长30.30%；数据中心收入66亿元，同比增长4.10%。公司移动用户规模3.37亿户，其中5G套餐用户达2.69亿户，5G套餐渗透率提升至80%。公司物联网连接数5.29亿个，净增3,460万个；固网宽带用户1.15亿户，其中千兆用户净增211万户，千兆宽带渗透率提升至23%。
    4、我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为92.82、104.03、118.59亿元，同比增长13.57%、12.08%、14.00%，对应当前股价PE分别为15、14、12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    公司营收增速或不及预期；资本开支存再次加大风险；算网数智收入增速下降等。

功能糖产能稳步提升，泰国基地打开成长空间

百龙创园(605016)
    主要观点：
    深耕功能糖及生物发酵行业，营收业绩不断高增百龙创园是国内领先的糖类生物科技企业，也是全球行业内为数不多的具备多品种规模化生产能力的企业之一。公司上游为大宗品，主营益生元、膳食纤维、健康甜味剂和其他淀粉糖（醇），产品广泛应用于功能性食品、烘焙食品、乳制品、婴幼儿奶粉、功能性饮料、保健品等行业。公司积极践行国际化战略，2023年投资建设了泰国生产基地项目，与国际客户加深产品及市场开发力度，不断提高自身产能与海外市场开拓能力。公司2023年实现营收8.68亿元，同比增长20.28%；实现归母净利润1.93亿元，同比增长28.02%；实现扣非净利润1.76亿元，同比增长24.56%。
    膳食纤维系列表现突出，阿洛酮糖有望持续打开空间
    公司膳食纤维贡献度不断提升，2023年公司膳食纤维系列产品实现营业收入4.44亿元，同比增长31.08%，贡献全年营收51.15%，同比增长4.22PCT。公司膳食纤维系列以聚葡萄糖和抗性糊精为主，公司是国内首家取得抗性糊精生产许可证的企业，国内首家具备工业化生产阿洛酮糖的企业。随着降糖需求不断提升，境外市场对阿洛酮糖需求的快速增长拉动健康甜味剂板块高增长，2023年公司健康甜味剂系列产品实现收入1.37亿元，同比增长44.91%，贡献全年营收15.81%，同比增长2.69PCT。
    研发投入保持创新动能，三费管控合理
    公司注重研发创新，产品品种丰富。目前公司基于四大产品格局已经推出了低聚木糖、低聚半乳糖、水苏糖等高端益生元产品及健康甜味剂新产品阿洛酮糖、异麦芽酮糖，正在研发其他高端产品。2023年开发了无糖抗性糊精、高DE值抗性糊精等新品，主导制定《抗性糊精》行业标准、《D-阿洛酮糖》团体标准，主导修订多项行业标准。同时在青岛设立子公司，加强国际化布局及高端研发人员建设。公司三费管控合理，2023年公司销售费用率为3.04%，同比下降0.35PCT；管理费用率为2.46%，同比下降0.39PCT。
    海外布局泰国生产基地，产能稳增打开成长空间
    公司为提升国际竞争力布局泰国生产基地，进一步提升国际竞争力。泰国具备明显的原材料成本优势，公司主要原材料为蔗糖、淀粉及淀粉深加工产品，泰国玉米淀粉价格和木薯淀粉价格折合人民币比国内低15%-20%；其它糖质原料当地价格仅为国内的70%左右。此外，泰国基地还能有效避免美国对中国出口商品加征的关税，进一步降低公司成本。
    投资建议
    我们预计2024-2026年归母净利润分别为2.72、3.57、4.60亿元，同比增速为41.1%、31.0%、28.9%。当前股价对应PE分别为27、20、16倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    （1）项目投产进度不及预期；
    （2）产品价格大幅波动；
    （3）装置不可抗力的风险；
    （4）审批政策变化风险；

公司事件点评报告：青海龙头再出发，攘外必先安内

天佑德酒(002646)
    事件
    2024年06月13日，天佑德酒召开2023年年度股东大会。
    投资要点
    回归快速增长通道，夯实青海根据地市场优势
    公司作为一家区域型酒企，主营产品为青稞白酒，2011年上市以来规模不断扩张，目前已发展成为青海省白酒龙头企业，尽管疫情期间市场需求承压致使公司增长放缓，但近年来公司业绩弹性逐渐释放，目前已回归快速增长通道。产品上，持续优化产品线，天/国/家/人实现全国覆盖，其中天之德打造流量、国之德推升盈利、家之德抢占200价位带。2024年推进150-200元核心价位段产品增长，高端价格带通过名酒进名企、千名老板请进来、青藏自驾游等活动强化大客户服务能力，实现品牌拉升。区域上，首先稳定青海根据地市场格局，通过大排面陈列占领货架，在存量市场做好市占率提升工作，下一步在西藏地区培育核心客户，未来逐步发展河西走廊、宁夏等地区，实现区域稳步扩张。组织上，大客户服务、高端酒业务部与直销部门集中发力高端酒业务，销售部负责100-200元价格带产品推广，目前地面部队人员充分，大区划分进一步细分至70-80个区域，严格监督地面推广工作。
    2023年股权激励目标达成，充分激发团队活力
    公司于2023年10月发布2023年限制性股票激励计划，拟授予53名激励对象946万股，占股本总额的2%，2023/2024/2025年考核目标分别为营收目标值11.76/13.72/15.68亿元（100%解除限售），触发值11.30/13.00/15.00亿元（80%解除限售）。公司2023年实现营收12.10亿元，已达成第一期业绩考核目标，对应2024/2025年营收目标同比分别为13.37%/14.29%，随着公司利用旅游、聚餐场景兴起不断进行市场开拓，产品打法逐渐明晰，后续股权激励目标达成确定性较强。
    盈利预测
    我们看好公司作为区域型白酒龙头企业，不断扩大青海根据地市场占有率，有序推动西藏、宁夏等外埠市场渗透，随着核心产品稳健增长，公司规模有望持续提升。预计2024-2026年EPS分别为0.25/0.33/0.42元，当前股价对应PE分别为44/34/27倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行、消费复苏不及预期、重点区域扩张不及预期等。

跨境电商龙头企业，成长动能充沛

安克创新(300866)
    增长强劲的跨境电商龙头
    安克创新成立于2011年，深耕消费电子行业十余载，根基业务为充电类产品，而后逐渐拓展至无线音频和智能创新等新领域。公司商业模式主要为线上B2C，产品主要销往海外发达国家，已经在全球范围内形成较强的品牌认知。基于对用户的潜心洞察，公司自身产品品类和下游渠道持续扩张，成功实现营收与利润多年高速增长，2017-2022年间公司营收年复合增速达30%（39亿元->143亿元），归母净利润复合增速达29%（3.2亿元->11.4亿元）。
    消费电子行业：总量增长和产品升级共振
    1）充电市场：智能手机、其他电子设备的普及驱动充电类市场规模持续扩容，产品朝着无线化、快充化、第三方化方向发展，叠加GaN等新材料和新技术的应用，行业升级趋势显著。2）便携式储能市场：欧美露营文化盛行，便携式储能尚处蓝海市场，预计到2026年，全球便携式储能的市场规模将会超过800亿元，5年CAGR达48%。3）无线音频市场：TWS耳机市场规模保持较快增长，当前市场竞争格局一超多强，安克持续推陈出新，已冲进品牌前十获得较高认可。
    核心优势：优秀的研发能力+深刻的用户洞察+深厚的品牌积累与营销能力产品力：1）公司注重产品研发，研发人员占员工人数比例过半，2022年公司研发费用达10.8亿元，同比增长38.8%，研发费用率达7.6%，逐渐沉积出上千件知识产权和多个行业“首创”。2）公司重视本地化，基于动态的全渠道数据分析和定期的第三方机构调研，深度理解和挖掘用户需求，针对性地改善产品和服务。3）公司产品用料严苛，但依托国内供应链优势以及全流程的高效运营，在海外中高端市场具有相当性价比。
    渠道力：跨境电商物流链条较长、环节繁杂，公司持续把控运营效率，逐渐积聚丰富的线上B2C运营经验。同时，公司加速开拓线下渠道覆盖更多消费群体。
    品牌力：公司以产品差异化立足于中高端品牌市场，旗下品牌矩阵丰富，高端品牌形象深入人心。
    投资建议：安克作为全球布局的跨境电商龙头，优势先发成功打造完善的渠道体系和较高的品牌壁垒，并逐渐发展成沉淀核心能力、快速复制成功经验的平台型公司。我们看好公司把握出海机遇实现长足发展，预计公司24-26年收入规模为207.21/240.37/279.61亿元；归母净利润18.95/22.57/26.06亿元，对应市盈率20.44x/17.17x/14.86x，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：汇率波动风险；全球经济环境变化风险；消费电子行业变化及市场竞争加剧风险；管理风险

锂电OPE龙头，C端+B端双轮驱动

格力博(301260)
    投资要点：
    公司成立于2002年，在新能源园林工具领域拥有深厚积累
    据公司招股书，格力博成立于2002年，其生产的交流电园林工具于2005年入驻CTC，之后于2009年创建自有品牌Greenworks，自此开始发力新能源（锂电）园林工具，先后推出40V、80V、60V等多个电压平台产品；2017年，公司推出的锂电智能坐骑式割草车开始面向市场，至此公司构筑了家用+商用相对完备的产品矩阵。2020年下半年，公司与劳氏之间的合作发生重大不利调整，导致公司营收短期承压，但后续公司通过开发多元化渠道，进一步提升了经营的稳健性。
    园林工具行业历史悠久，目前正处于向锂电化转型阶段
    园林工具（OPE）具有悠久的发展历史，最早以手工工具为主，之后随技术进步发展出传统燃油动力、交流电动力的产品，但是燃油动力类产品使用体验相对较差（噪音、尾气等），而交流电类则在作业半径方面存在一定劣势，均有难以忽视的痛点。近年来，随着国内新能源车行业的发展，国内新能源产业链越发完善，并且锂电池电芯价格显著回落，锂电替代燃油/交流电的趋势不断强化。
    燃油类OPE仍占据全球市场主要份额，锂电替代正在逐渐进行
    据泉峰控股招股书数据，2020年全球OPE市场规模250亿美元，其中燃油类166亿美元，占比66%，锂电（无绳）类占比14%，由此可见锂电OPE的渗透率仍处于较低水平。我们认为，随着各国环保法规趋严，以及锂电OPE产品价格随成本下行而持续下降，对燃油类产品的替代或有望加速。
    公司家用领域产品布局完善，积极开拓商用第二曲线
    目前，格力博家用领域产品包括割草机、打草机、清洗机等，创新性开发多个电池包动力平台，由此可以形成以电池包为核心的生态系统，客户粘性和复购可能性得以大幅增强。商用方面，公司推出锂电商用割草车OptimusZ，并在2023年进一步推出覆盖手持式、手推式、坐骑式等全系列产品，还推出了为商用产品配套的移动储能装置，以解决绿化园林公司的“里程焦虑”。
    盈利预测与投资建议
    我们预计2024-2026年公司分别实现归母净利润3/4.7/5.7亿元，分别同比+163%/57%/23%。我们采用可比公司估值法，根据iFinD一致盈利预测，2024-2025年可比公司PE均值分别为20.3/17.3倍，而公司24-25年PE分别为23.8/15.2倍，公司24年PE略高于可比公司均值，考虑到北美OPE行业有望开启补库存周期，行业景气度有望提升，首次覆盖，给予“持有”评级。
    风险提示
    国外OPE需求不及预期，竞争格局恶化，贸易政策变动等，营业成本上行风险等。

北交所首次覆盖报告：智能照明“小巨人”，布局智能家居领域拓展业务边界

雷特科技(832110)
    智能照明“小巨人”，智能家居新品发布拓宽应用
    雷特科技是一家专注于智能照明控制技术研发与产品创新的国家高新技术企业、国家级专精特新“小巨人”企业。2023年公司产品被广泛应用在国内外的知名酒店，如美高梅、品牌旗舰店，如华为、博物馆，包括三星堆、亚运会的竞技馆等高端项目。2023年实现营收1.75亿元，同比增长1.49%，归母净利润3467.67万元，毛利率/净利率分别为44.95%/19.80%。我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别36/42/46百万元，对应EPS分别为0.92/1.08/1.19元/股，对应当前股价的PE分别为18.0/15.5/14.0倍，看好公司智能照明发展方向，首次覆盖给予“增持”评级。
    智能照明行业正处蓝海状态，智能家居发展提速
    国内传统照明业务已处于红海阶段，各大企业纷纷向智能照明方向转型升级。目前国内智能照明行业竞争正处于蓝海状态，2019年我国智能控制器行业市场规模为21,548亿元，2015-2019年我国智能控制器行业年复合增长率为16.5%，预计2024年将达到38,061亿元。未来，国内智能照明市场规模仍将持续扩大，带动了与之配套的LED控制器市场规模进一步提升。Statista统计数据显示，2021年我国智能家居市场规模为201.1亿美元，同比增长34.3%。预计到2026年，我国智能家居市场规模将达426.1亿美元。
    产品定位中高端终端场景，募投一期项目正式投产
    雷特科技作为全球31家DALI联盟全权会员之一、DALI联盟中国焦点组成员，主要产品均可满足中高端应用领域就产品的高精细度调光、深度调光、高频豁免、协议兼容性强等特征的需求。雷特是助力华为门店照明次数最多的品牌，已为华为全国多家旗舰店打造照明方案：北京、上海、深圳、青岛、天津、南京等，其中，雷特DALI系列智能电源多次被应用于工程中。截止2024年3月31日，公司获得的专利数量为131项，其中发明专利数量为26项。公司募投项目LED控制器和智能电源扩产建设项目（一期）已建成并于2024年1月份正式投产，产能达到公司预期。募投完全达产后，将新增智能电源350万台/年、LED控制器50万台/年。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、境外销售风险

中硼硅模制瓶转A落地，药用玻璃放量在即

力诺特玻(301188)
    主要观点：
    特种玻璃头部企业，深耕行业二十余载
    力诺特玻是国内特种玻璃头部企业，主要产品包括药用玻璃和高硼硅耐热玻璃系列。公司是国内最早从事中硼硅药用玻璃生产的企业之一，技术人员大多拥有10-20年甚至20年以上的技术经验；设有国家CNAS实验室，能够与药厂联合开展药品的玻璃包材的相容性试验研究。2012年，公司中硼硅药用玻璃包装生产线投产，药用玻璃业务踏上发展快车道；2024年4月，公司中硼硅玻璃模制注射剂瓶与制剂共同审评审批结果转为“A”状态，卡位模制瓶赛道将为力诺打开新的发展空间。2024Q1实现营收2.67亿元，同比增长18.99%，归母净利润0.25亿元，同比增长8.22%。
    三大政策推动中硼硅药用玻璃渗透率提升，头部护城河进一步巩固
    目前我国中硼硅药用玻璃渗透率较低，三大政策将推动中硼硅玻璃渗透率提升，根据头豹研究院预测，预计2025年我国中硼硅玻璃瓶市场空间为116.90亿元，需求量为20万吨。①一致性评价：国内仿制药企业在进行一致性评价时，需采用和原研药同等材质的药包材，中硼硅药用玻璃未来将快速替代纳钙玻璃。②带量采购：集采大比例纳入过评仿制药，且注射剂占比持续提升，中硼硅药玻使用量将大幅提升；③关联审批：药品制剂注册申请与已登记原辅包进行关联，药品制剂获得批准时，其关联的原辅包通过技术审评。药包材将影响药剂评审结果，一方面能够提高药包材行业产品质量，出清劣质产能；另一方面，药企将会更加倾向和头部优质企业合作以保证自身包材质量过关，双方粘性将进一步增强，头部护城河优势将更加显著。
    管制瓶产能持续放量，模制瓶转“A”落地
    公司自2021年制定以药用包材为发展重点的战略规划，管制瓶实现快速放量，IPO募资项目预计形成16亿支中硼硅药用玻璃瓶的生产能力（中硼硅安瓿瓶7亿支、中硼硅西林瓶7.5亿支、中硼硅卡式瓶1.5亿支），预计到2025年公司将拥有中硼硅药用管制瓶产能33.08亿支，较2023年产能近乎翻倍，管制瓶市占率有望进一步提升。同时国内模制瓶市场竞争格局良好且毛利率普遍高于管制瓶，公司利用IPO超募部分和可转债资金积极布局中硼硅模制瓶产能，首条产线2022年8月点火，预计到2025年将形成共计6.29万吨模制瓶产能。2024年4月中硼硅玻璃模制注射剂瓶通过CDE审评审批，此前公司已与全国多家药企客户建立长期友好的合作关系，包括悦康药业、华润双鹤、新时代药业、齐鲁制药等，凭借现有客户协同优势，预计中硼硅模制瓶有望实现快速放量。
    日用玻璃转型升级，耐热玻璃出口需求旺盛
    公司日用玻璃产品主要是耐热玻璃和电光源玻璃，耐热玻璃包括微波炉用玻璃托盘和耐热玻璃器皿等，电光源玻璃包括电光源玻壳、电光源玻管等。公司顺应市场趋势，积极调整产品结构，年产9200吨高硼硅玻璃产品生产项目已于2022年10月投产；轻量化高硼硅玻璃器具生产项目于2023年3月点火投产；高硼硅LED光学透镜玻璃的首台窑炉于2023年3月21日生产点火，预计整体项目将于2024年底投产。2023年以来，高硼硅耐热玻璃出口订单逐渐恢复，2024年有望维持较快增速。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年营收分别为12.89亿元、15.90亿元、18.26亿元，对应归母净利润为1.54亿元、2.23亿元、2.86亿元，对应当年动态市盈率为24.03倍、16.64倍、12.97倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    （1）募投项目投产不及预期风险；
    （2）原材料价格上涨风险；
    （3）海外需求不及预期风险。

网络设备中军有望受益AI+国产替代，产品升级+手握优质客户赋能增长

菲菱科思(301191)
    1、网络设备制造中军，AI浪潮下产品升级给予增长想象空间
    公司的主营业务为网络设备的研发、生产和销售，以ODM/OEM模式与网络设备品牌商合作，实现全产品线覆盖，并成功量产数据中心交换机，已具备100G/400G数据中心交换机的硬件开发能力，实现2.0T/8.0T产品量产交付，有望在AI赋能千行百业的环境下受益。
    短期业绩承压，期待盈利能力改善重回增长轨道。2023年，受大客户合作模式调整及市场下行影响，公司实现收入20.75亿元（yoy-11.80%），归母净利润1.44亿元（yoy-26.34%）；2024年一季度实现收入4.07亿元（yoy-19.45%），归母净利润0.34亿元（yoy-38.12%）。受行业竞争态势不断加剧，公司短期经营利润承压，我们期待随着整体AI带动下交换机升级迭代与需求增长，叠加公司自身不断提升管理效率，利润有望重回增长轨道。
    2、交换机迭代受益AI浪潮，预计高速交换机或将快速上量
    云网建设叠加AI浪潮革命，推动数据中心升级，交换机增长驱动强劲。AI催化下进一步推动流量大规模增长，大规模、高带宽、低时延及高可靠的集群通信需求或成必然，网络端口速率等级配套升级需求提升，有线网络扩容升级迫在眉睫，推动数据中心服务器、交换机、光模块不断迭代，行业有望加速发展。
    顶层政策助力算力底座搭建，高速率交换机有望加速渗透。中央和地方积极推动智算中心建设，作为上游算力相关产业，交换机迎发展机遇。据Dell‘Oro预测，预计到2025年，800Gbps将超过400Gbps，我们预计800G交换机今年开始有望快速渗透上量。
    3、网络设备产能内陆转移，核心部件国产替代趋势明显，有望快速打开本土制造商成长空间
    本土厂商主导交换机市场，供应链安全可控需求迫在眉睫。交换机的质量性能及可靠程度直接影响整体网络环境的安全性，因而核心部件交换机芯片存在较强国产替代趋势，有望快速打开本土制造商成长空间。
    4、持续加码研发拓展中高端产品线，合作大客户紧抓产业链丰富化市场机遇
    研发加码，赋能向中高端产品突破。公司2023年研发投入为1.4亿元，同比增长33.24%，持续增强技术水平。能够做到快速响应客户需求，同时在导入本土交换机芯片替代方案方面实现突破，助力国内交换机供应链多元化，有望同台资争夺市场份额。
    实施“大客户”策略，与国内头部交换机品牌商合作，存在较强协同发展机会。公司核心客户新华三在高速率网络建设领域具有深厚技术积淀与市场认可度，对公司采购规模呈增长趋势，合作类别逐渐向中高端产品延伸，或积极拉动公司业绩增长。
    盈利预测与投资建议：
    公司是网络设备制造中军，不断加码研发向中高端交换机拓展，有望受益于AI浪潮以及国产替代趋势，我们预计公司24-26年归母净利润为1.8/2.6/3.5亿元，对应24-26年估值为28/20/15倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：产品研发迭代节奏低于预期、行业竞争超预期的风险、大客户集中度较高的风险、下游需求不及预期的风险

动态点评：特高压建设加速，避雷器龙头有望充分受益

金冠电气(688517)
    近期，公司多次发布中标自愿性披露公告，招标方包括浙江省电力公司、江苏省电力公司、国家电网等；中标内容涉及一二次融合环网柜（标准化）、防雷设备-500kV、一二次融合成套柱上断路器、配电箱（JP柜）、避雷器、开关柜等设备。
    2024年以来，公告的合计公告的中标金额已达到1.84亿元。
    【评论】
    特高压建设成电网投资重点，避雷器龙头充分受益。新型电力系统、大型风光基地建设加速，特高压成为电网投资重点方向。预计2024年，国家电网总投资额超过5000亿元，特高压项目投资金额将达900亿元以上，同比+60%；预计2024年新增“二交六直”特高压工程线路。公司避雷器覆盖交直流、全电压等级产品，市场地位领先，根据国家电网招标信息统计，近三年，公司特高压避雷器产品在国网招标的交直流特高压工程中，中标份额占比33%，位居行业第一；在国网输变电设备近三年的招标采购中，避雷器中标份额累计排名第一。
    配用电设备板块稳健中标，业绩确定性不减。公司配网产品涵盖高低压开关柜、环网柜（箱）、柱上断路器、箱式变电站等。2023年，公司配网产品累计中标金额2.64亿元；2024年以来，公司先后公告中标国家电网、江苏省网、浙江省网等中标结果，产品涵盖环网柜、配电柜、一二次融合成套柱上断路器、开关柜等产品；持续稳定中标，为公司提供稳定的业绩支撑。
    充电桩板块持续开拓新区域，储能板块专注光储充一体化项目及工商业储能项目。充电桩方面，公司坚持整县推进战略，同时拓展县域平台公司业务市场、To C市场，并以取得的订单。储能方面，公司产品主要应用于增量配电业务试点羡慕、工商业储能项目以及光储充一体化项目。公司持续开拓充储项目市场，长时间维度有望为公司贡献业绩。
    公司作为避雷器龙头企业，有望充分受益特高压建设、输电线路建设，同时公司配用电板块持续稳定提供业绩，充储板块有望在更长时间维度贡献增量。我们预计2024-2026年，公司实现营收6.90/7.77/8.47亿元，同比增长分别为20.82%/12.55%/9.02%；实现归母净利润1.07/1.38/1.59亿元，同比增长分别为32.93%/28.34%/15.14%；对应EPS分别为0.79/1.01/1.16元，现价对应PE分别为16/12/11倍，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    特高压建设不及预期；
    配网设备行业竞争加剧

平台化战略引领，新产品新领域奠基成长

五洲新春(603667)
    五洲新春深耕轴承精密制造，规模稳步扩张： 五洲新春轴承套圈产品起家， 基于精密制造技术协同性和产业链布局，逐步实现产品多元化，在 2014 年依靠单一轴承业务实现营收 9.23 亿元，至 2023 年依靠三大业务（轴承、汽车零部件、热管理系统）营收31.06 亿元， CAGR 为 14.43%，同期归母净利润 CAGR 为 5.4%。 客户群显著扩张， 2014-2023 年五大客户销售占比从 76.58%下降至44.78%； 由出口贸易升级到全球布局，基于海外核心客户的供应链协作，通过墨西哥子公司的设立/增资、对欧洲 FLT 的并购，公司海外销售占比基本维持 30-60%区间。 公司积极扩张的同时，注重以研发为导向的转型升级， 2016-2023 年研发投入由 0.31 亿增长至 1.01 亿， CAGR 达 22%，研发投入占应营收比重基本维持在3%以上，是公司稳步扩张的基础支撑使其在业务结构、客户结构、市场结构上持续健康发展。
    基于轴承制造核心技术，技术&领域“双协同”实现平台化拓展：公司的生产链条完整，包括轴承钢管生产、锻造、冷辗扩、车削加工、热处理、磨削加工到装配等多个环节，且在这些环节中掌握了关键技术，包括高端精密钢管的生产技术和高速镦锻的精密锻造技术。拥有全面的热处理工艺技术，如退火、正火、淬火及表面改性热处理等，确保了在轴承热处理技术上处于世界领先地位。 且公司基于轴承技术的可拓展性，通过技术协同和领域协同拓展业务范围，以投资和并购等方式进军多个领域： ①通过技术协同性， 自主投资研发成品轴承、 风电滚子、滚珠丝杠等产品，进入汽车、工业和机器人等有一定技术壁垒的领域。 ②通过领域协同性， 通过收并购拓展了汽车零部件和汽车热管理系统零部件（收购新龙实业）等产品类型， 继续加深汽车领域布局。
    公司三大业务匹配市场需求，顺应汽车、风电、机器人三大领域发展趋势： ①汽车领域发力新能源，单车配套价值量向上： 轴承行业下游产业中汽车占比最高，达 42.1%， 公司主营轴承业务抢占新能源车发展高地， 推出传动系统轴承、驱动电机轴承等新品； 公司逐步完成热管理系统集成的转型升级，其单价在新能源车中较传统燃油车提升约 6000 元；其他配套部件还包括车用滚珠丝杠、 驱动装置零部件。 ②风电领域： 伴随风电轴承国产化率提升， 滚子配套客户体系渐成。 双碳目标促进新能源发电行业稳步发展，风机大型化和零部件国产化是核心降本手段。 因此公司开发风电轴承滚子产品不仅为外资品牌供应，如德国蒂森克虏伯旗下德枫丹、罗特艾德，也积极为国产轴承制造商配套，如轴研科技、洛轴、瓦轴等， 公司募投项目规划产值 5.5 亿元， 2024 年将实际需求、 去库存情况及行业竞争情况规划好募投项目建设进度。③机器人领域： 确定性与成长性兼备，五洲新春入场时间恰当。减速器轴承方面，得益于前期技术积累，公司目前已开发出机器人全系列减速器轴承产品，主要配套大族谐波、来福谐波等公司；传动部件方面，公司已完成梯形、滚珠丝杠研发，预计于 2024 年完成行星滚柱丝杠的工艺和设备定型，并建成专业化工厂。 传统工业领域提供公司成长的确定性，而在新兴人形机器人领域，凭借对轴承、丝杠的加工工艺、设备定型的提前布局，公司有望在未来量产阶段优先受益。
    投资建议：
    我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 33.9、 37.5、 42.1 亿元，增速分别为 9.0%、 10.7%、 12.2%，净利润分别为 1.8、 2.3、 2.8 亿元，增速分别为 30.4%、 29.0%、 17.8%，对应 PE 分别为 37.3X、 28.9X、24.5X； 公司以技术创新驱动，立足高端装备制造和新能源领域，进行全球资源配置，产品体系、客户体系渐成， 考虑到研发、测试、认证、批量周期， 中长期维度，公司有望实现业务规模稳步扩张。 首次覆盖， 给予买入-A 的投资评级， 12 个月目标价为 22.05 元，相当于2025 年 35X 的动态市盈率。
    风险提示： 原材料成本上涨、海外需求不及预期、传统业务竞争加剧、新兴业务拓展不及预期、人形机器人进展不及预期，盈利预测不及预期。