携手华为的百万级豪华车型“尊界”推出在即，公司新能源汽车业务有望乘风而上

江淮汽车(600418)
    携手华为的百万级豪华车型“尊界”推出在即，公司新能源汽车业务有望乘风而上
    投资要点
    事件内容：10月29日盘后，公司披露2024年三季报。2024前三季度，公司实现营业收入322.71亿元，同比减少5.02%；归母净利润6.25亿元，同比增加239.86%。
    主要受乘用车销量波动影响，公司前三季度营收增速略有下行，商用车则依托出口走俏等因素影响、成为支撑公司收入稳定的贡献主力。2024前三季度，公司实现营业收入322.71亿元，同比减少5.02%；归母净利润6.25亿元，同比增加239.86%。1）2024前三季度公司乘用车销量有所波动，商用车成为收入稳定的贡献主力。据公司2024年9月产销快报披露，分车型来看，2024年1-9月公司乘用车车型合计销量13.14万辆、同比减少17.0%，商用车车型合计销量18.40万辆、同比增长6.54%；其中，客车、多功能商用车以及皮卡等商用车型表现尤为突出，分别实现销量增长38.27%、37.17%、15.14%。结合行业情况来看，公司商用车销量增长或主要受益于出口走俏；据中汽协会统计数据显示，2024年1-9月我国商用车出口67.9万辆、同比增长23.6%。2）而对于净利润同比增速明显高于营收增速，根据公司三季报披露信息来看，主要有两个方面原因：一方面，公司持续优化产品结构和债务结构、积极开拓海内外市场，报告期间实现汇兑损益增加和利息费用减少，导致本期财务费用较去年同期减少4.09亿元；另一方面，公司为提高资源配置效率，报告期间优化资产结构，导致本期资产处置收益较去年同期增加5.77亿元。
    公司第三季度营收降幅收窄、呈现边际改善态势；而单季净利润受益于毛利率提升及资产处置收益增加等因素影响，增速维持在较高水平。2024Q3公司实现单季度营收109.31亿元、同比减少5.52%、较第二季度营收增速提升7.94个百分点；实现单季度归母净利润3.24亿元、同比增加1028.38%、维持在较高增速水平。1）公司第三季度营收同比减少5.52%、降幅较二季度的13.46%明显收窄，呈现一定的边际改善态势。2）对于单季度净利润同比增速明显高于营收增速，一方面主要系毛利率提升所致，2024Q3公司毛利率为11.36%、较2023Q3毛利率提升0.41个百分点；另一方面则系公司持续优化资产结构，第三季度资产处置收益较2023Q3同比增加5.53亿元。
    携手华为合作推出的百万级豪华车型“尊界”、预计2025年春季上市，有望大力提振公司现有的乘用车业务。2023年12月江淮汽车发布公告，宣布与华为终端合作打造高端智能网联电动汽车；2024年，江淮汽车构建两个纯电平台，一是打造全新的新能源专属平台（DE平台）以满足国内经济型和改善型市场需求，二是通过华为智能技术赋能、开发全新豪华新能源平台（X6平台）以抢占高端车型市场，车型级别涵盖C级轿车、B级轿车、A+级SUV、B级SUV和MPV车型等；同时，为保障相应生产能力，江淮投资39.81亿元投建“年产20万辆中高端智能纯电乘用车项目”。2024年7月12日，江淮集团党委书记项兴初先生透露，项目工厂的建设已基本完成，未来将支持生产更多与华为合作的车型，并将共同推进鸿蒙生态的系统建设，以及华为数字能源合作超级快充等项目；同月15日，华为终端BG董事长余承东先生宣布双方合作品牌将在全新X6豪华新能源平台打造，并正式命名为“尊界”。2024年10月17日，董事长余承东在2024智能网联汽车大会上表示，华为与江淮汽车合作的“MAEXTRO尊界”旗下首款车型将在11月15日开幕的2024广州国际车展首发亮相。具体来看，1）性能方面，尊界首款车型预计将搭载华为ADS3.0智驾系统的最新版本，能够在复杂的道路环境中精准识别行人、车辆及其他障碍物，实现全速域、全场景下的自动驾驶辅助；2）定价方面，尊界首款车型定位于业内相对稀缺、售价超过100万元的高性能新能源汽车，具有一定的差异化竞争优势；据易车平台的不完全统计，现阶段国内百万级豪车约80款、大多为燃油车车型，2023年销量排名前五的车型系列分别为奔驰S级、保时捷Cayenne、路虎卫士、保时捷Panamera、奔驰GLS，实现销量依次为2.26万辆、2.22万辆、2.02万辆、1.89万辆、1.80万辆，前五大百万级豪车的年度平均销量约2.04万辆、前十大百万级豪车的年度平均销量约为1.68万辆。3）上市时间方面，首款合作车型现已进入整车试验验证阶段，计划于2024年年底下线、2025年春季正式上市，具体的可预定时间正待公布。截至目前，华为合作的问界、智界、享界和尊界4个智选车品牌均已落地，其中问界品牌的成功使得华为智选车模式备受青睐；据数据显示，在与华为合作之前、赛力斯月度销量基本在2万辆左右，2022年2月赛力斯与华为的首款车型问界M5上市后、汽车销量逐步走高，2024年9月赛力斯集团的汽车月度销量44574辆、成功实现月度销量翻番，其中问界系列销量35833辆、在赛力斯汽车销量中约占八成；展望未来，江淮汽车是华为合作车企中，首家将车型定位于业内相对稀缺的百万级豪华新能源车车型的企业，有望借助华为在汽车领域的影响力、重塑现有的乘用车业务。
    投资建议：公司2024年前三季度业绩基本符合预期；展望2024全年，在商用车出口持续景气的大背景下，公司业务发展有望获得有力支撑；长期来看，公司是华为合作车企中、首家将车型定位于业内相对稀缺的百万级豪华新能源车车型的企业，首款车型预计于2025年春季上市，或助力公司重塑现有的乘用车业务、利好业绩的稳健向好。我们预计2024-2026年营业总收入分别为460.79亿元、593.22亿元、731.13亿元，同比增速分别为2.4%、28.7%、23.2%；对应归母净利润分别为7.07亿元、9.50亿元、11.36亿元，同比增速分别为366.9%、34.3%、19.6%；对应EPS分别为0.32元、0.43元、0.52元，对应PE分别为116.1x、86.4x、72.3x（以11月1日收盘价计算）。首次覆盖，给予“增持-A”评级。
    风险提示：汽车出口业务受影响、汽车质量风险、汽车智能化发展不及预期、公司与华为终端合作实施内容和进度存在不确定性，新车型销量不及预期等。

邮储银行2024年三季报业绩点评：业绩增速回正，代理费调降成效显现

邮储银行(601658)
    营收净利增速均回正，成本收入比改善：2024年1-9月，公司实现营业收入2603.49亿元，同比增长0.09%；归母净利润758.18亿元，同比增长0.22%；年化加权平均ROE11.79%，同比下降1.11个百分点。2024Q3，营收、归母净利润分别同比增长0.5%、3.5%，增速均较上季度回正。公司代理费率调整成效初步释放，2024Q3业务与管理费同比下降4.17%，成本收入比60.29%，分别环比、同比下降0.26、2.94个百分点。同时，公司资产质量优秀，拨备反哺利润增长，减值损失同比下降10.41%。
    重点领域信贷投放动能较好，存款成本优化：2024年1-9月，公司利息净收入2149.47亿元，同比增长1.46%。公司1-9月年化净息差1.89%，较上半年-2BP，预计资产端收益率下行压力较大；负债端低成本存款优势夯实，1-9月付息负债成本率1.49%，较上半年-2BP，对息差形成支撑。截至9月末，公司各项贷款总额较上年末增长7.74%，信贷投放保持平稳。公司对公贷款较上年末增长11.66%，先进制造业、科创、普惠、绿色等重点领域投放力度加大。个人贷款较上年末增长5.69%，在1-9月贷款增量中占比40.31%，存量占比53.81%；聚焦乡村振兴重点领域，个人小额贷款增长较快。截至9月末，公司各项存款较上年末增长7.53%；其中，个人存款较上年末增长6.89%，增量主要来源于一年期及以下定期存款；公司存款较上年末增长12.96%。
    中收降幅收窄，财富管理稳步发展：2024年1-9月，公司非息收入454.02亿元，同比下降5.95%，降幅较上半年收窄。公司中间业务收入207.15亿元，同比下降12.95%，主要受“报行合一”影响，代理保险业务收入下降；与此同时，投行、交易银行、公司金融等业务收入较快增长，推动中收降幅较上半年收窄。公司持续打造财富管理差异化增长极，9月末零售AUM规模超16万亿元，较上年末增长7.55%，中高端客户增长态势较好。公司其他非息收入246.87亿元，同比增长0.52%，主要来源于公允价值变动收益。
    资产质量总体优秀，不良率略升，关注核心一级资本补充：截至9月末，公司不良贷款率0.86%，较上年末+2BP；关注类贷款占比0.91%，较上年末+23BP。公司资产质量预计受个人小额贷款不良风险抬升影响较大。公司拨备覆盖率301.88%，较上年末下降45.69个百分点。9月末，公司核心一级资本充足率9.42%，较上年末下降11BP，较2024H1回升14BP。国家计划增资大行，公司核心一级资本充足率、信贷投放和风险抵御能力有望进一步提升。
    投资建议：公司是背靠邮政集团的国有大行，综合经营能力强。自营+代理模式独特，代理费调降促进长期健康发展。普惠金融特色业务突出。信贷稳步扩张，价值存款优势突出，息差领先可比同业。中收多元发展，财富管理势头较好。资产质量优异，风险抵御和信贷投放能力有望受益国家增资。结合公司基本面和股价弹性，首次覆盖我们给予“推荐”评级，2024-2026年BVPS分别为8.50元/9.13元/9.78元，对应当前股价PB分别为0.62X/0.58X/0.54X。
    风险提示：经济不及预期，资产质量恶化的风险，利率持续下行的风险

2024年三季报点评：原材料上涨致使业绩下滑，期待募投产能释放与高端产品国产替代：太湖远大（920118）

》研报附件原文摘录）
太湖远大(920118)
    投资要点
    原材料成本上升及外销收入占比下降，致使公司利润承压下滑。公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营业收入11.96亿元，同比+7.43%；归母净利润0.46亿元，同比-17.66%；扣非归母净利润0.45亿元，同比-15.41%。单季度来看，2024Q3实现营收4.35亿元，同比+13.22%，环比+2.97%；归母净利润0.08亿元，同比-55.51%，环比-65.06%；扣非归母净利润0.08亿元，同比-54.40%，环比-66.21%。从利润率水平来看，2024Q1-3公司实现销售毛利率9.08%，同比-1.89pct。公司净利润下滑主要系原材料成本上升，受国内市场竞争影响，销售单价的调整相对滞后，以及毛利率相对较高的外销收入占比下降等原因所致。
    费用率水平基本稳定，经营活动现金流承压。2024Q1-3公司期间费用率有所提升，销售/管理/财务费用率分别为1.56%/1.31%/0.56%，同比+0.96/+1.36/+0.50pct。同时，公司加大研发投入，研发费用较上年同期增长27.05%，研发费用率提升0.25pct。此外，受下游客户销售及回款周期影响，2024Q1-3公司应收账款4.51亿元，同比+66.96%，根据以往回款周期，预计四季度资金回笼情况好转。由于应收账款增加导致营运资金占用增大，2024Q1-3公司经营活动产生的现金流量净额为-3.08亿元，较上年同期下降12.08%。
    乘绿色环保与国产替代东风，募投产能放量潜力可期。1）产品：国内少数实现产品系列化生产的企业之一，包括硅烷交联聚乙烯电缆料、化学交联聚乙烯电缆料、低烟无卤电缆料和屏蔽料，在品种多样性、性能稳定性和质量可靠性等方面均位于行业前列。2）客户：2023年入选中国电线电缆行业最具竞争力企业前20强中有19家为公司的合作客户，公司市占率在国产企业梯队位于前列，在同类供应商中竞争力较强。此外，公司已拥有70家境外合作客户，覆盖24个国家及地区。3）募投项目：公司现有生产线已基本满负荷运转，募投项目将新增35kV及以下过氧化物可交联电缆料1.2万吨、新能源特种材料3.8万吨的产能，有望进一步提高公司生产能力；公司计划研发500KV及以下过氧化物可交联电缆料，高压超高压技术有望打破垄断，助力产品结构升级。募投项目100%达产后预计贡献营收超9亿元，贡献净利润近7千万。
    盈利预测与投资评级：公司为环保型线缆用高分子材料专精特新“小巨人”，规模化生产国内领先，我们预测公司2024-2026年归母净利润为0.78/0.90/1.09亿元，对应最新PE为17.73/15.47/12.78倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：1）宏观经济运行及下游行业波动；2）原材料价格波动的风险；3）应收账款发生坏账的风险。

2024年三季报点评：顺酐设备贡献营收大幅增长，经营活动现金流显著改善：瑞华技术（920099）

》研报附件原文摘录）
瑞华技术(920099)
    投资要点
    顺酐设备贡献营收与利润大幅增长，Q3净利润水平同比扭亏为盈。公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营业收入2.79亿元，同比+34.48%；归母净利润0.78亿元，同比+0.39%；扣非归母净利润0.76亿元，同比+1.09%。公司前三季度收入增加主要由于顺酐类设备完成生产交付。单季度来看，2024Q3实现营收0.84亿元，同比+48117.15%，环比-10.20%；归母净利润0.18亿元，同比+232.00%，环比-62.40%；扣非归母净利润0.16亿元，同比+215.21%，环比-64.38%。Q3营收大幅波动主要由于公司业务单笔项目金额大数量少，上年三季度收入基数低。从毛利率水平来看，2024Q1-3公司实现销售毛利率46.20%，同比-9.99pct；2024Q3公司实现销售毛利率37.71%，同比-22.16pct，环比-35.95pct。公司毛利率下滑主导因素是近期交付项目主要为毛利率较低的顺酐类设备。
    管理费用率明显下降，经营活动现金流大幅改善。2024Q1-3公司期间费用率有所下降，销售/管理/财务费用率分别为0.30%/6.99%/0.47%，同比-0.01/-2.55/+0.26pct。其中，销售费用较上年同期增长29.99%，主要原因系人员增加导致薪酬增加；财务费用较上年同期增长209.03%，主要系本期银行借款利息增加所致。在现金流方面，2024Q1-3公司经营/投资/筹资活动产生的现金流净额分别为1.98/-2.76/3.69亿元，同比+592.44%/-256.14%/538.99%。2024Q1-3公司经营活动现金流状况显著改善，主要得益于公司本期在执行合同增加使收到的货款增加。
    募投项目完善产品矩阵，前瞻布局可降解塑料。1）工艺包技术领先：公司工艺包产品附加值高，近三年毛利率稳定在95%以上。其中，乙苯/苯乙烯成套技术能耗及物耗行业领先，2021年20万吨/年以上项目市占率61.5%；环氧丙烷/苯乙烯联产成套技术实现对壳牌、利安德巴赛尔、雷普索尔等国际巨头的国产替代，2021年市占率46.2%；正丁烷制顺酐成套技术采用自研工艺，能耗与物耗低，产气量大，成功实现多个工业化装置运行。2）催化剂自产：募投自建1.2万吨催化剂生产基地，补足催化剂生产能力短板，现有已签署及意向订单需求量可观。3）布局可降解塑料：国内外限塑禁塑令的陆续颁布意味着传统塑料行业必将逐渐走向衰退，而作为其首选替代品的可降解塑料行业已步入高速发展阶段，未来前景广阔。公司募投10万吨/年可降解塑料项目，将主营业务向下游终端产品、新材料领域延伸，有望进一步打开公司成长空间。
    盈利预测与投资评级：公司为石油化工工艺包“小巨人”，工艺包技术国内领先，我们预计公司2024~2026归母净利润为1.18/1.26/2.02亿元，对应最新PE为24.48/22.85/14.27倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：1）经营业绩波动的风险。2）合同执行不及预期的风险。3）下游行业产能过剩风险。

公司事件点评报告：积极开拓市场，业绩持续向好

南方精工(002553)
    事件
    南方精工10月30日发布2024年前三季度业绩报告:2024年Q1-Q3实现营业收入5.59亿元(同比+14.28%)，归母净利润0.46亿元(同比+635.79%)，扣非归母净利润0.88亿元(同比+16.01%)。其中2024年Q3单季实现营业收入1.96亿元(同比+7.48%)，归母净利润0.47亿元(同比+152.35%)，扣非归母净利润0.29亿元(同比-1.15%)。
    投资要点
    汽车行业需求增长，拉动公司产品营收增长
    由于以旧换新和新能源汽车下乡等政策的持续推进，汽车行业充分受益，根据中国汽车工业协会的数据，2024年1-6月，汽车产销分别完成1389.1万辆和1404.7万辆，同比分别增长4.9%和6.1%；2024年1-7月，新能源汽车产销分别完成591.4万辆和593.4万辆，同比分别增长28.8%和31.1%。受益于下游汽车行业的需求增长，公司前三季度收入及利润双增长，未来有望持续受益。
    积极开拓市场，多元化经营能力或将提升
    公司的主营业务包括研发、制造和销售滚针轴承、超越离合器、单向滑轮总成和机械零部件等多种精密零部件产品，面对汽车行业的快速变革，公司及时判断市场环境的变化，积极开拓市场并进行研发创新和技术迭代，不断开发新客户、新产品，产品的应用领域逐步拓展至新能源车、商用车、工业机器人、减速机等多个领域。目前南方精工有多个重点项目新产品试验通过并开始量产，有望支撑公司未来业绩持续成长；此外，公司还通过控股上海圳呈，从轴承制造业向集成电路行业跨越，未来公司也将充分发挥其在集成电路领域的研发、设计优势，协同子公司业务共同发展，预计未来公司的多元化经营能力将进一步提升。
    费用管控良好，业绩持续向好
    2024年Q1-Q3公司销售期间费用率为16.24%（同比-1.62pct），其中，销售费用率为2.73%（同比+0.52pct），管理费用率为6.55%(同比-1.59pct)，财务费用率为-0.56%(同比+0.39pct)，研发费用率为7.51%(同比-0.95pct)，公司整体费用管控良好。2024年Q1-Q3公司实现营业收入5.59亿元(同比+14.28%)，归母净利润0.46亿元(同比+635.79%)，扣非归母净利润0.88亿元(同比+16.01%)，业绩持续向好；前三季度销售毛利率达33.81%（同比-0.71pct），销售净利率达6.8%（同比+6.38pct），公司盈利能力持续提升。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为7.29、8.30、9.44亿元，EPS分别为0.15、0.18、0.21元，当前股价对应PE分别为80.7、66.7、57.8倍。作为颇具影响力的精密机械制造企业，公司通过持续不断地研发与创新，抓住了全球汽车、摩托车零部件产业向中国转移的良好机遇，依托滚针轴承、单向离合器、单向滑轮总成等一系列拳头产品，奠定了在行业中的优势地位。此外，公司还积极开拓新市场，产品应用领域逐步拓展至新能源车、无人机等领域，市场前景广阔。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济环境和下游行业市场波动的风险；主要原材料价格波动的风险；国际贸易摩擦风险；汇率波动的风险。

2024年三季报点评：前三季度业绩同比+143%，受益“AI+教育”与鸿蒙发展

新开普(300248)
    事件:
    2024年10月29日，公司发布三季度报告：
    2024年前三季度，公司实现营收5.70亿元，同比-0.84%；归母净利润0.10亿元，同比+142.99%；扣非归母净利润0.06亿元。
    2024Q3，公司实现营收2.31亿元，同比-3.20%；归母净利润0.30亿元，同比+35.77%；扣非归母净利润0.28亿元，同比+36.44%。
    投资要点:
    公司业务稳健推进，2024Q3归母净利润增速35.77%
    2024Q3，公司实现营收2.31亿元，同比-3.20%；归母净利润0.30亿元，同比+35.77%，主要系公司不断加强内部管理，提质降本。2024年7月，公司表示，目前主要是ToB业务。收入占比中校园业务占60%-70%，政企、农业、水利、水务业务占20%左右，运维服务收入占10%-20%。
    公司持续发展智慧校园综合解决方案提质升级，包括基于AI/VR的智能互动产品方案，推出智慧校园智能体服务AI产品“小美同学”；并且发展智慧政企与农水解决方案。2024H1，公司智慧校园应用解决方案/智慧政企应用解决方案/智慧校园云平台解决方案/运维服务分别实现收入1.70/0.75/0.35/0.58亿元，同比-3.10%/+9.39%/-8.35%/+9.26%。
    公司毛利率修复，提质增效效果显现
    公司积极应对行业和市场发展态势，持续迭代市场营销策略、提升运营管理效能、提效增收，收入质量显著提升。2024年前三季度，公司毛利率56.42%，同比+2.07pct，净利率-0.05%，同比+1.17%；公司销售/管理/研发费用率分别为33.89%/10.78%/17.24%，同比-2.49pct/-0.09pct/+0.66pct。
    2024年前三季度，公司研发费用0.98亿元，同比+3.09%；2024Q3，公司研发费用0.30亿元，同比+20.35%。公司持续加大研发投入，面向智慧校园解决方案、智慧政企与农水解决方案、智能终端设备等业务，掌握自主知识产权，提升核心竞争力。
    打造“小美同学”赋能AI+教育，扩大开源鸿蒙终端应用
    目前公司的人工智能技术主要应用于AI+教育应用场景。公司基于盘古大模型、通义千问大模型打造了“小美同学”校园生活AI产品。“小美同学”融合了数字人、语音识别、语义理解和大语言模型等先进技术，通过集成大模型的RAG/Agent/nl2sql等能力，精确解读并响应广大师生的各种需求，并在业务落地学校获得良好反响。
    2024年6月，公司完美校园APP作为首批支持HarmonyOSNEXT的教育垂直领域原生应用代表之一，亮相HDC2024开发者大会。公司已和开源鸿蒙生态伙伴合作，部分产品已通过OpenHarmony兼容性测评，并获得OpenHarmony生态产品兼容性证书，未来，公司将逐步扩大开源鸿蒙在智能终端上的应用。
    盈利预测和投资评级：公司是国内高校信息化龙头公司，持续发展新产品与新业务，有望受益教育信息化、智慧政企等需求提升与人工智能技术发展。我们预计公司2024-2026年实现营收11.42/13.43/15.56亿元，归母净利润1.35/1.65/2.00亿元，对应2024-2026年EPS为0.28/0.35/0.42元，PE为36/29/24x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：生产经营季节性波动风险、应收账款较高的风险、核心技术及知识产权保护风险、政策风险、行业竞争加剧。
   

2024年三季报点评：2024年Q3毛利率同比提升，经营杠杆助公司Q3扣非归母净利润同比高增87.8%

中国重汽(000951)
    事件:
    2024年10月30日，公司发布2024年第三季度报告，前三季度累计实现营收335.9亿元，同比增长9.2%，其中Q3为91.9亿元，同比/环比分别下降13.2%/29.2%；前三季度累计实现归母净利润9.3亿元，同比增长42.5%，其中Q3为3.2亿元，同比增长97.9%。公司前三季度累计
    实现扣非归母净利润8.6亿元，同比增长34.1%，其中Q3为2.7亿元，同比增长87.8%。
    投资要点:
    2024年Q1-Q3公司营收增速优于行业整体据中汽协，2024年Q1-Q3重卡批发68.3万辆，同比下降3.3%，其中Q3为17.8万辆，同比下降18.2%。公司2024年Q1-Q3营收同比增长9.2%，Q3同比下降13.2%，优于行业整体水平。
    2024年Q3毛利率同比显著提升，助公司利润同比快速增长2024年Q1-Q3毛利率为7.7%，同比增长0.4pct，其中Q3为8.3%，同环比分别提升1.7和1.1pct。高ASP的出口市场带动，使公司在Q3营收略有下滑的情况下盈利快速提升。2020年、2021年中国重汽H的平均ASP为28.2万元，由于2020年、2021年中国重汽H出口占其整体销量比重不大，分别为11.1%与19.2%，我们认为可
    将28.2万元作为国内重卡均价的近似值，据海关总署，2023年我国出口重型牵引车与货车ASP分别为31.9与29.9万元，价差分别达到3.7与1.7万元。
    公司是重卡出口龙头，出口高景气持续将帮助公司持续增长公司产品出口市场份额连续十几年占据国内重卡行业首位，出口景气度持续将帮助公司维持增长。据海关总署，2024年前9个月我国累计出口重卡25.8万辆，同比增长12.6%，从增速看，我国重卡的几个主要出口市场都表现出连续稳定的增速数据。其中非洲2018年-2023年复合增速与2024年Q1-Q3累计增速分别为21.3%与31.5%，东南亚为15.6%与33.4%，拉丁美洲为28.7%与19.6%。这与我国重卡产品性价比高、供应稳定，目标市场经济持续发展，卡车需求向上的逻辑吻合。俄罗斯是我国重卡出口增速最快、体量最大的目的地市场之一，我们认为尽管报废税提升，但中国重卡在俄罗斯市场性价比较高，对于其进口需求或维持在较高水平。我们按照俄乌冲突前（2020年及2021年）本土品牌市占率50%左右的基准以及对俄罗斯重卡市场体量的中性测算，2024年我国向俄罗斯出口重卡累计销量或同比下降10%-20%左右，约9-10万辆，2025年我国向俄罗斯出口重卡累计销量或同比下降20%-30%左右，约6-8万辆。综合各目的地市场，我们认为2023年30万辆将是中国重卡出口增长的起点，出口高景气持续将帮助公司持续增长。
    盈利预测和投资评级公司是国内重卡整车龙头之一，在多个细分市场表现亮眼，且出口份额连续十几年占据行业首位，在国内市场持续复苏，出口市场高景气持续的背景下，我们认为公司具备较高经营杠杆，利润具有较大向上弹性。我们预计公司2024-2026年实现营业总收入492、587与711亿元，同比增速17%、19%与21%；实现归母净利润15、17与23亿元，同比增速为37%、18%与30%。EPS为1.26、1.48与1.93元，对应当前股价的PE估值分别为13、
    11与8倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示国内重卡市场复苏不及预期；公司国内市场市占率提升不及预期；公司新能源发展不及预期；海外市场拓展不及预期；全球地缘政治风险超预期。
   

2024年三季报点评：Q3盈利短期承压，积极布局金属增材制造产业链提振后续业绩

铂力特(688333)
    事件:
    2024年10月29日，铂力特发布2024年三季度报告：2024年前三季度公司实现营业收入7.32亿元（yoy-1.34%），取得归母净利润0.27亿元（yoy-30.62%），取得扣非归母净利润-0.26亿元（去年同期为0.14亿元）；2024Q3公司营业收入1.41亿元（yoy-53.53%），归母净利润-0.61亿元（去年同期为0.21亿元），扣非归母净利润-0.80亿元（去年同期为
    0.14亿元）。
    投资要点:
    下游需求减少导致公司三季度销量同比下滑，2024Q3业绩不佳。1）收入和净利润方面：2024年前三季度公司营收7.32亿元（yoy-1.34%），归母净利润0.27亿元（yoy-30.62%），其中Q3营业收入1.41亿元（yoy-53.53%），归母净利润-0.61亿元（去年同期为0.21亿元）。公司三季度营收相较于二季度及去年同期下滑明显主要原因系市场增量需求减少，去年消费电子领域为3D打印行业提供了较多增长，今年需求相对下滑，导致3D打印行业销量整体抗压，公司业绩表现不佳。公司三季度出现净亏损的原因一方面在于收入大幅减少，另一方面系研发费用同比增长较大所致，2024Q3营业成本占营收比例同比+27.62pct，研发费用率同比+39.08pct。2）毛利率方面：2024年前三季度公司综合毛利率40.37%，同比-6.32pct，Q3毛利率为16.94%，同比-27.62pct。
    公司持续加大研发投入，经营现金流情况好转、账面资金充足。1）期间费用方面：2024年前三季度公司销售费用（yoy+6.91%）占比营收为8.12%，管理费用（yoy-18.70%）占比营收为13.02%，公司经营效率提高；2024年前三季度研发费用（yoy+37.72%）占比营收为25.56%，公司继续加大技术研发创新力度，2024Q3研发投入合计同比提高52.47%，占营收比例同比增加39.08pct，主要系研发人员数量及其薪酬和研发活动直接投入增长所致；2024年前三季度财务费用（yoy-65.61%）占比营收为0.88%。2）经营活动现金流方面：2024年前三季度公司经营活动现金流净额为-2.34亿元，较去年同期缩窄0.29亿元，经营现金流情况有一定好转。3）货币资金及合同负债方面：截至2024年9月30日，公司账面货币资金约15.61亿元，账面资金充裕、为公司资金流动性提供保障；合同负债金额为6918.10万元，同比+211.46%。
    募投项目稳步推进，公司积极布局金属增材制造产业链，提高金属增材制造产品及原材料粉末的产能，打开下游航空航天等市场的应用增量。一方面，公司2023年实施的募投项目实际募集资金30.1亿元，将投资24.5亿元于金属增材制造大规模智能生产基地项目，目前有关金属增材制造建设项目前三期所有地块均已开工建设，四期于2024年4月举行了上梁仪式，预计项目建成后将大幅提升公司金属增材定制化产品和原材料粉末的产能，满足航空航天等领域对增材制造快速增长的需求，以及对3D打印行业内对金属增材制造粉末的需求。另一方面，公司拟设立全资子公司投资增材制造专用粉末材料产线建设项目，拟投资10亿元，建设高品质增材制造原材料钛合金、高温合金粉末生产线；在金属增材制造大规模智能生产基地项目建设的基础上进一步扩充原材料粉末产能，原募投项目金属3D打印原材料产能为800吨/年，预计本次投资后产能增至3000吨/年，以满足增材制造产业快速增长的市场需求，提升金属增材产品全产业链的产业化能力，建成铂力特金属增材制造粉末原材料产业化基地。目前，在航空航天领域3D打印已发展成为提升其设计与制造能力的一项关键技术，可以突破传统制造技术对结构尺寸、复杂程度、成形材料的限制，实现复杂内部结构并提高零件性能。随着3D打印在下游渗透率的提高，以及公司项目投产后产能的逐渐释放，双重因素将助力公司业绩回升、并打开后续增量。
    盈利预测和投资评级：金属3D打印在航空航天、消费电子等领域，渗透率有望提高，公司作为国内金属3D打印龙头企业，正积极布局金属增材制造产业链，产能释放叠加行业β向上，我们看好公司后续业绩增长。考虑到目前公司盈利短期承压，我们预计2024年业绩基本与去年持平，公司2024-2026年营业收入为12.40/22.43/28.99亿元，2024-2026年归母净利润为1.44/3.83/5.14亿元，对应PE为85/32/24倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：1）增材制造装备关键核心器件依赖进口；2）技术迭代及产业化风险；3）下游客户领域较为集中；4）市场竞争加剧；5）
    收入季节性波动风险等；6）业绩不及预期。
   

2024三季报点评：国内外销售拓展助力业绩增长，未来产能即将部分释放：中草香料（920016）

》研报附件原文摘录）
中草香料(920016)
    投资要点
    事件：公司公告，2024年Q1-Q3公司实现营业收入1.56亿元，比上年同期1.45亿元增长7.87%；实现归属于上市公司股东的净利润3287.24万元，比上年同期2943.60万元增长11.67%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2039.34万元，同比-21.74%。
    国内外销售市场拓展助力业绩增长：（1）2024年Q1-Q3营收同比+7.87%，主要系公司积极拓展国内外销售市场，并维系、保持与已有客户良好合作所形成。（2）2024年Q1-Q3营业成本1.06亿元，较上年同期增长9.77%，主要是公司提升营销力度与科研投入，造成销售费用与研发费用增加所致。
    市场扩容叠加集中度提升，公司发展空间可期：（1）香料市场规模持续增长：我国2020年香料产量约21.8万吨，销售额约168亿元；香精产量约31.7万吨，销售额约240亿元。根据中国香料香精化妆品协会发布的《香料香精行业“十四五”发展规划》，到2025年我国香精产量将达到40万吨，香料产量达到25万吨，行业主营业务收入达到500亿元。（2）行业集中度提升空间大：由于技术、人才、资金等方面的限制，我国香精香料行业集中度较低，“十三五”期间，我国香料香精生产企业超过1,000家。受行业转型升级、结构调整和国家化工、环保等监管政策趋严的影响，部分中小企业加快出局或整合，规模以上企业凭借规模化生产技术创新等降低生产成本，竞争优势凸显，行业集中度将逐渐提升。
    技术创新顺应行业发展大势，募投项目提升公司核心竞争力：（1）公司WS系列新型凉味剂克服了传统清凉剂薄荷醇有苦味、挥发性强等劣势，有望对薄荷醇形成逐步替代。公司的核心产新型凉味剂产品上技术先进，有望受益于对传统清凉剂薄荷醇的替代。（2）公司募投项目“年产2600吨凉味剂及香原料项目(一期)”项目有利于丰富公司产品种类、提升全产业链规模化生产能力，提升公司核心竞争力。中草香料有望通过本次募投项目提升盈利能力，保持公司在行业内的市场竞争力。募投项目中的中草新材料部分计划在今年四季度投入试生产并释放部分产能。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为0.48/0.58/0.72亿元，对应EPS分别为0.62/0.76/0.94元/股，对应当前股价的PE分别为47/39/31倍。基于公司募投项目产能规划带来的未来成长性以及下游应用场景稳定增长的业务需求，业绩有望稳步发展，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：主要原材料价格波动的风险；环保风险；安全生产的风险。

首次覆盖报告：车联网终端“小巨人”，受益自主品牌乘用车景气

慧翰股份(301600)
    公司是车联网终端“小巨人”，深度绑定大客户。公司主要产品包括车联网智能终端、物联网智能模组、软件和技术服务；在汽车级蓝牙/WiFi模组、车联网TBOX、汽车eCall系统、新能源管理系统等领域均处于行业领先地位。车联网智能终端是公司主要业务，2023年营收占比为78.33%。得益于下游行业景气，近年来公司营收保持高速增长，2023-2024H1分别实现营业收入5.80/8.13/4.30亿元，YOY依次为37.53%/40.18%/31.13%。同时公司基于先发优势深度绑定行业龙头，上汽集团23年销售量排名国内第一，公司自2012年起就开始与上汽合作，目前批量出货TBOX及eCall终端。上汽集团旗下子公司上汽创投持有公司2.14%的股权，是公司第五大股东，公司将继续与上汽深入开展在车联网领域应用拓展，推进战略协同。
    TBOX：受益自主品牌乘用车销量景气触达百亿市场空间，国产厂商逐步突围。2023年，我国自主品牌乘用车销量约1459.6万辆，实现24.1%的高速增长。TBOX作为车联网网联交互的载体，发挥着重要的桥梁作用，装配率逐年提升，据盖世汽车研究院预测，27年乘用车TBOX市场规模将达137.8亿元。竞争格局方面，本土供应商以自主品牌供应为主，2023年我国乘用车TBOX前十名厂商中国产厂商已占六家，国产替代趋势显著。目前公司物联网TBOX在乘用车市场的占有率为5.59%，同时募投资金布局5G车联网TBOX研发及产业化项目，抢占技术高地，有望持续提升市占率。
    eCall：公司抢先布局，受益自主车企出海潮。eCall终端是继安全带和安全气囊之后重要的汽车被动安全系统单元，对组成部件的强度及精度要求很高。欧盟、欧亚经济联盟、英国、印度、阿联酋等国家和组织均要求强制标配eCall智能终端，受自主品牌乘用车出口增长的拉动（24Q1-Q3增长27.8%），eCall终端需求量大幅增加。公司13年起就开始深入布局eCall研发，是国内少数同时获得欧盟eCall认证、联合国欧洲经济委员会UN-R144标准认证、阿联酋eCall认证的供应商，已先后为上汽集团、奇瑞汽车、吉利汽车、长城汽车、比亚迪、蔚来汽车等本土自主品牌整车出口欧盟、英国、日本等海外市场提供eCall终端，将充分受益自主品牌乘用车出口量增加。
    投资建议：慧翰股份是公司是国内车联网终端及模组主要厂商之一，深耕TBOX、eCall系统多年，有丰富的行业经验及客户积累，将充分受益自主品牌乘用车国内销量增加及出口景气。预计公司24-26年归母净利润分别为1.92、2.57、3.19亿元，24年10月31日收盘价对应PE为29、21、17倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险；价格和利润率变化风险；公司产品销量不及预期等。

2024年三季报点评：两大业务欣欣向荣，技术先发优势明显：成电光信（920008）

》研报附件原文摘录）
成电光信(920008)
    投资要点
    事件：公司发布2024年三季报，公司前三季度营业收入为2.03亿元，同比增长61.21%；归母净利润0.31亿元，同比增长16.59%；经营活动产生的现金流量净额为-4595.97万元，同比下降71.32%，主要系本期销售回款较上期减少所致。
    营收显著增长，单季度利润有所下滑。公司第三季度营业收入为0.58亿元，同比增长16.73%，主要系特种显示类产品顺利完成交付验收，收入增加较大所致；归母净利润0.04亿元，同比减少44.31%，主要系毛利较低的特种显示类产品占比增大，导致成本相较于收入增幅更大。总体看来公司经营业绩符合预期，收入稳定增长。
    军工赛道客户合作关系稳定；我国国防支出预算不断增长。军工行业产业链业务层级明确，从上而下依次传递产品需求、交付合格产品，因此我国现行国防工业体系客户集中度较高。由于军工行业资质、技术等壁垒较高，且基于稳定性、可靠性、兼容性考虑，定型产品具有较强的路径锁定特性，确保了行业上下游之间合作关系稳定。根据财政部公布的数据，2024年我国国防预算为1.67万亿元，同比增长7.2%，显著高于同期GDP增速，为军工产业的发展提供了稳定的动力。
    特种显示市场增长空间较大，技术创新保障行业领先。公司成功开发出通过军品鉴定并批量供货的可运用于军用飞行模拟训练设备的LED球幕视景系统，填补了国内该领域的技术空白。未来，该技术将逐步替代基于投影显示技术的视景显示系统，成为我国军用飞行模拟器配备的主流视景显示系统，有较大市场增长空间。目前LED球幕视景系统属于全新细分领域，行业壁垒高且处于高速发展期，市场参与者较少。
    网络总线细分行业前景广阔，FC总线技术优势显著。军用高速网络总线的发展主要以航电领域为代表，逐步向航天、船舶及车辆领域延伸。目前，公司的FC总线技术是新一代航空电子网络传输标准的光传输技术，已在航空电子系统以及雷达信号处理及传输、网络计算和储存、数据通讯等军工领域得到广泛运用。FC网络相对于其它网络总线具有可靠性高、效率高、带宽高、抗干扰的优势，随着FC网络总线在航空电子系统成功应用及在诸多领域应用不断推广，市场空间将进一步扩大。
    盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年营收分别为2.71/3.23/3.86亿元，归母净利润分别为0.51/0.70/0.91亿元，对应EPS分别为0.81/1.10/1.43元。按2024年10月31日收盘价，2024-2026年PE分别为50.74/37.04/28.64倍。考虑到公司估值仍有抬升空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险、主要客户相对集中风险、汇率波动风险、新增产能不能消化的风险。

特殊天气影响短期业绩承压，关注高铁开通提振客流

黄山旅游(600054)
    事件描述
    公司发布2024年三季度财报，期内实现营收14.12亿元/-1.58%，归母净利润2.85亿元/-30.15%，扣非归母净利润2.72亿元/-33.12%，EPS0.39元。其中2024Q3实现营收5.78亿元/-3.25%，归母净利润1.53亿元/-26.35%，扣非归母净利润1.48亿元/-28.17%。
    事件点评
    期内公司盈利水平有所下滑主要系有效购票人数减少和6月下旬的持续强降雨，以及上年同期存在可弥补亏损，所得税费用同比增加所致。2024Q1-3黄山景区累计接待金山游客363.24万人/+2.8%，其中2024Q3接待进山游客149.03万人/+3.35%。
    期内公司毛利率53.41%/-4.01pct，净利率22.15%/-8.72pct。整体费用率20.85%/+2.7pct，其中销售费用率2.76%/+0.93pct，管理费用率17.88%/+1.59pct，财务费用率0.08%/+0.04pct。经营活动现金流净额4.08亿元/-38.85%。
    投资建议
    1）公司具有得天独厚的自然资源，以黄山景区为核心，包含太平湖景区、花山谜窟景区等一流生态资源，日均进山游客超一万人次；2）目前黄山市已进入杭州、合肥等城市1.5小时经济圈，上海、南京等城市2.5小时经济圈，后续随着高铁线路不断完善和运营，便捷和畅通游客进入黄山的交通方式；3）公司背靠黄山市国资平台，自由现金流充裕，财务状况良好，融资渠道通畅；4）公司持续完善景区内客流枢纽，目前拥有黄山云谷索道、玉屏索道、太平索道、西海观光缆车，2023年运送旅游超950万人次。公司目前在建黄山东大门索道，位于黄山风景区东海景区和黄山区谭家桥镇，串联黄山风景区东海景区，预计2025年年内竣
    工，有望进一步丰富黄山旅游线路产品、扩充景区容量。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.55\0.67\0.75元，对应公司10月30日收盘价11.33元，2024-2026年PE分别为20.8\16.9\15.2倍，给予“增持-A”评级。风险提示
    景区客流恢复不及预期风险；宏观政策变化风险。

公司深度报告：日就月将，求索OBM

匠心家居(301061)
    投资要点：
    三阶段跨越式成长，关注客户和利润弹性。2002年成立至今，公司实现了零部件-成品-ODM-OBM的业务升级，形成智能电动沙发/床两大核心品类，与“全美排名前100位家居零售商”中40+客户达成合作。2023Q2以来营收快速修复，季度营收同比均在20%以上，一方面美国市场库存去化顺利推进，另一方面新客放量、店中店模式卓有成效、OBM贡献提升。2024年前三季度营收/归母净利润实现18.49/4.31亿元（+27%/+34%），单Q3营收/归母净利润实现6.42/1.46亿元（+26%/+20%），营收延续双位数高增。成本端受到关税海运、汇率等影响，公司具备成本转移能力且汇率和利率有所对冲，综合费率表现优秀，利润呈上升趋势，归母净利率从2017年的12%提升至2024年前三季度的23%。
    刚性和软性需求齐驱，双重因素共振。智能电动沙发/床研发之初是为行动不便的特殊人群提供护理功能，用于养老院、康复机构等B端场景，在消费升级和家电智能化助推下延伸至家庭和酒店。对于智能电动沙发，美国起步早、渗透率高，中国处于早期发展阶段、用户认知低，市场规模小但增速较快，美国市场规模/渗透率115亿美元/41%，中国121亿元人民币/17%。相比智能电动沙发，智能电动床起步晚、市场规模小、渗透率低，美国市场规模/渗透率为29亿美元/15%，中国30亿元人民币/不足1%。目前，降息预期升温和家具去库平稳推进双重催化因素共振，我国对美家具出口或走出周期底部。
    公司发轫于ODM，逐步完成产品、成本和产能验证，筑牢客户优势，基于此，发力OBM业务。相比ODM，OBM有利于增强品牌曝光，实现消费者认知，打开成长空间。公司以自主孵化方式培育新品牌，目前已完成本土化履约和售后服务，终端零售渠道开拓快速成长，终端用户的品牌认可仍待耕耘起效，同时公司坚持探索潜力成长路线，期待未来从明星企业到领军企业的蝶变。
    1）ODM，公司持续投入研发，6.13%的研发费率远超同行，在产品原创设计（季度推新品）品质优良性（售后服务费仅占营收0.20%）、成本把控和交期（实现供应链垂直一体化和核心零部件自制）、全球化布局（越南基地贡献约80%营收）构筑全方位优势，在AshleyFurniture等的美国中高端家具制造商中具有优良的口碑和广泛的覆盖。
    2）OBM，①品牌，MotoMotion为核心自主品牌，MotoLiving高端系列沙发由美国家具行业优秀设计师Jackson Carpenter负责开发，已有在手订单上千万美金。②服务，匠心美国负责本土市场的销售、仓储和售后服务，进一步缩小与本地供应商之间的差距。③渠道，处于客户成长红利期，超额表现穿越行业周期。其中老客构成基本盘，新客成为重要增量，在美家具零售商数量渗透率达81.75%，2023年度/2024年前三季度新增34/68家客户。展会费用低、针对性强，构成公司最主要获客渠道，同时以店中店提升客户价值、以门到门服务弥补中小客户国际化物流短板、以拉斯展会面积扩充+区域管理挖潜中西部弱势市场。
    3）精耕美国家具零售商引领公司业绩向上，但尚未进入行业前五，成长空间巨大。公司在终端推广、电商、其它海外市场、国内市场等迈出探索性尝试，或带来新一轮发展动能。
    投资建议：匠心精品构筑产品壁垒，转型OBM加速渠道渗透，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.17/6.23/7.62亿元，同比增速为27.00%/20.32%/22.41%，对应P/E为19.50/16.21/13.24倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济疲软、国际贸易摩擦、创新失败或落后、人民币升值和运费上涨等。

远洋渔业龙头，渔业板块联合重组再启航

中水渔业(000798)
    投资要点
    业绩总结：公司发布2024年三季度报告。前三季度，公司实现营业收入32.49亿元，同比+16.82%，归母净利润0.16亿元，同比+26.57%，扣非后归母净利润0.11亿元，同比+176.98%。2024Q3实现营收12.93亿元，同比+49.94%，归母净利润为-0.54亿元，同比+57.32%，扣非后归母净利润为-0.58亿元，同比-0.72%。
    点评：捕捞业务稳步推进，2024Q3业绩波动。公司利润同比出现变化主要原因系报告期内渔业市场环境复杂多变，水产品价格有所波动以及捕捞成本受多种因素影响。公司在2024年前三季度整体业绩有所增长，但第三季度出现了单季亏损的情况。同时，公司在财务指标、费用支出等方面也有一定的变化和波动。第三季度公司毛利率为3.23%，同比上升0.81pp；净利率为-4.3%，同比下降5.14pp。报告期内费用为2.99亿，销售费用同比+78.02%，研发费用同比+270.3%，财务费用同比+149.15%。
    公司是我国重要的远洋渔业企业，资源整合能力强。公司上半年捕捞收入为6.47亿元，成本达到6.51亿元，捕捞业务处于亏损状态，毛利率为-0.7%。2024年半年度利润下降主要原因是2023年下半年渔业板块重组银行并购贷款增加，导致利息支付增加。这一因素对公司的盈利情况产生较大影响。公司在2024年上半年也实现了一定的营业收入增加。公司研发投入增加，技术创新和管理优化，提升捕捞效率和产品质量，预计2024年捕捞业务效益有望提升。
    重组拓宽产品线，协同效应带动收入利润双增长。公司2023年6月底完成渔业板块重组后，一方面深度整合了中国农发集团系统内各品类远洋水产品捕捞船队，另一方面，增加了海上服务、水产品加工、贸易等业务。公司完成重组后原有项目在渔业资源、生产管理、船员管理、市场销售、船舶修理以及物资采购等各个方面实现了信息共享和优势互补，协同效应与规模效益正逐步呈现。公司整体管控水平显著提升。
    产业链拓展积极，厚积薄发潜力显现。公司不断延伸和拓宽产业链，显著提升了在行业内的话语权及影响力。2024年上半年，公司水产品贸易收入达到6.38亿元，同比增长174.56%；业务占比中，零售及加工贸易占比32.62%。预计下半年贸易业务规模进一步扩大。随着产业链的完善和市场拓展，公司的综合竞争力将不断增强。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.23元、0.37元、0.55元，对应动态PE分别为34/21/14倍。首次覆盖，给予“持有”评级。
    风险提示：水产品价格波动风险；捕捞、饲料成本上升风险；资源变化与海洋环境灾害风险；消费需求不及预期的风险。

大中型飞机制造龙头，有望受益于军民双景气

中航西飞(000768)
    公司简介：
    中航西飞是我国唯一的大中型军民用飞机研制生产基地，产品包括军用飞机、飞机零部件和航空服务。深耕航空制造业60余年，公司历经多次重大资产重组，业务从零部件加工逐步过渡到整机研发制造，受益于战略空军建设，2016-2023年公司业绩稳步增长：营收自261亿增至403亿，CAGR为6.4%;归母净利润自4.13亿增至8.61亿，CAGR为11.1%。
    投资逻辑：
    军用大中型飞机唯一平台，长期资本开支投入有望进入收获期：1）大中型飞机是建设战略空军的关键：以美国军机配置为参考，其运输机C-5、C-17、C-130分别生产列装131、275、2699架，美军计划至少采购100架B-21战略轰炸机，以取代B-52和B-1。2）公司运输机、轰炸机产品有望进入放量列装阶段，公司业绩增长有望驶入快车道：随着运-20放量列装，新中运、轰-20研发推进，公司前期投入的资本开支有望逐步进入收获期。3）平台化改装奠定单品规模经济优势：特种飞机多由运输机改装而来，空警200/500即系公司运8/9系列改装而来，公司新型号亦具备改装潜力，有利于盈利能力持续提升。4）军贸有望提升公司市场天花板：2024年9月运-20亮相埃及、南非航展，未来军贸有望成为公司业绩增长新引擎。
    民用飞机大部段核心供应商，有望充分受益于民航制造高景气：1）民机市场需求旺盛：中国商飞预测，2022-2041年中国有望接收9284架喷气飞机，市场空间1.46万亿美元。2）C919机体核心供应商，或受益国产民机产能爬坡：承担C919机体结构工作量的50%，ARJ21机体架构工作量的60%。3）深度参与空客外贸转包，或受益空客天津总装厂扩产：公司是其机翼唯一供应商，并参与A320系列机身装配，空客计划于2026年实现月产75架A320系列飞机的目标，其中天津工厂占20%。4）参考美国成熟机体大部段厂商势必锐2018年理想经营状态下毛利率为15%，我们认为，随着民机业务规模占比提升，未来公司综合盈利能力有望持续提升。
    军工长久期资产有望步入收获期，股权激励促进效率提升：1）公司于2022年推出第一期限制性股票激励计划，拟向激励对象261人授予1639.5万股限制性股票（占比0.5922%），彰显长期发展信心。2）限制性股票激励计划对经营业绩提出了明确要求：2023-2025年扣非净利润相对2021年复合增速不低于15%，净资产现金回报率（EOE）分别不低于11.5%、12%、12.5%，以上两个指标不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；同时△EVA大于0。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测，2024/2025/2026年公司实现营业收入454.55亿/518.82亿/592.58亿元，同比+12.79%/+14.14%/+14.22%，归母净利润10.02/11.77/13.92亿元，同比+16.39%/+17.47%/+18.26%，对应EPS为0.36/0.42/0.50元，对应PE为80/68/57倍。参考主机厂2024年58-136倍PE估值，考虑到公司在我国航空装备建设领域的稀缺性、装备型号谱系完整性，给予2025年90XPE，目标价38.08元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    军费支出不及预期的风险，国产大飞机批产提速不及预期的风险。

2024年三季报点评：玻纤行业龙头，综合优势突出

中国巨石(600176)
    投资要点
    事件：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业总收入116.3亿元，同比+1.8%，实现归母净利润15.3亿元，同比-42.7%，实现扣非归母净利润11.6亿元，同比-28.8%；2024年单三季度实现营业总收入38.9亿元，同比+8.3%，实现归母净利润5.7亿元，同比-6.4%，实现扣非归母净利润5.3亿元，同比+49.2%。
    充分发挥龙头优势，持续扩宽营收渠道。1）产品结构方面：公司在热固粗纱、热塑增强、电子基布、风电纱等多个领域实现全球第一，龙头地位坚实；持续加大风电、汽车轻量化、电子电气等中高端应用领域的布局与投入，推动产品高端化转型，产品结构持续优化向好。2）下游客户方面：持续加大研发投入，致力于为海上风电、光伏边框、汽车电池盒、氢气储罐等领域提供高性能产品解决方案，下游应用领域持续拓宽；区域上积极开拓海外市场，持续深化全球化布局，与多家国际知名企业建立战略合作关系，不断开拓新的营收增长源。
    毛利率下滑，盈利能力承压。24年前三季度：1）下游总体需求疲弱，叠加行业产能扩张，供需阶段失调，产品价格同比走低，毛利率同比下降4.3个百分点至23.7%。2）销售费用率同比增加0.1个百分点，管理费用率、研发费用率分别同比下降0.4、0.2个百分点，整体均较为稳定。受汇兑损益影响，财务费用率同比上升0.1个百分点至1.7%。3）综上影响，公司综合费用率同比下降0.5个百分点，销售净利率同比下降7.6个百分点至13.6%，盈利能力阶段性承压。
    产品结构优异，综合优势突出。公司规模优势突出，成本优势显著，技术较具竞争力，产品结构持续优化，综合竞争力不断增强。1）公司作为玻纤行业领军企业，在多个产品细分领域均位居全球首位，极具规模与成本优势，并持续推动产品高端化转型。2）公司高度注重创新研发，在超大型池窑、高性能玻璃配方、浸润剂配方等关键技术和成套装备上拥有100%自主核心知识产权；目前公司E9玻纤产品已达到全行业顶尖水平，技术壁垒持续强化，技术竞争优势突出。3）针对行业下游需求疲软，持续强化玻纤主业绝对优势的同时，逐步培育在复合材料领域的相对优势，不断开拓新的应用领域；加大力度推进全球化布局，积极开拓国内外客户，不断拓展营收增长源。当前玻纤销售价格止跌企稳，随着下游行业需求复苏，销售价格有望不断回升，公司作为行业龙头将显著受益。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年EPS分别为0.49元、0.65元、0.84元，对应PE分别为21倍、16倍、13倍。公司综合竞争力突出，市场占有率不断提升，看好公司业绩弹性，给予公司2025年21倍估值，对应目标价13.65元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：经济大幅下滑风险；市场开拓或不及预期；政策效果或不及预期。

中国冷冻烘焙行业龙头，奶油业务持续发力

立高食品(300973)
    核心观点
    2023年公司实现营收34.99亿元，同比增长20.2%，归母净利润0.73亿元，同比减少49.2%，扣非归母净利润0.24亿元，同比减少14.95%。2024第三季度实现营业总收入9.36亿元，同比减少1.11%；实现归母净利润0.68亿元，同比增长35.07%；实现扣非归母净利润0.67亿元，同比增长57.43%。
    烘焙食品增长较为乏力，奶油产品表现稳健。2024前三季度冷冻烘焙食品/原料收入占比约58%/42%，同比-7%/+30%，烘焙食品下滑主因商超渠道影响，原料产品继续受益奶油稳健增长。分渠道看，流通/商超/餐饮、茶饮及新零售渠道收入占比约55%/27%/18%，同比+11%/-10%/+20%，商超渠道主因核心客户部分产品上架时间差影响，奶油产品贡献主要增量，2024上半年稀奶油实现销售收入超2亿元。
    毛利率小幅波动，费投保持谨慎。2024第三季度毛利率31.3%，同比/环比-0.6/-1.3pct，主要源于植物类油脂、进口乳制品原料价格上涨，但是产品自动化生产摊薄人工、制造费用对此有所回补。2024第三季度销售/管理/研发费用率10.5%/6.9%/3.6%，同比-2.2/-1.0/-0.7pct，公司二、三季度对费用投放保持谨慎，费率延续收窄趋势。综合来看，2024第三季度公司归母净利润率7.2%，同比提升2pct。
    深耕冷冻烘焙行业，奶油业务高速成长。公司围绕成为“全球烘焙集成服务商”的战略目标，主要产品包括冷冻烘焙系列、酱料系列、奶油系列以及水果制品系列产品，具体包括冷冻蛋糕、多种口味的酱料、植物奶油等用于烘焙产品制作，截至2024年6月末公司产品品规总量超800种。奶油行业空间广阔，市场规模有望逐步提升。2008-2021年我国冷冻烘焙CAGR达26.9%，渗透率相比海外仍然较低。公司产能投放布局逐渐完善，渠道端不断开发客户，在冷冻烘焙行业和奶油行业的市场份额有望提升。
    投资建议：短期看，奶油产品不断创新和扩展产量，预计2025年有望迎来较好修复。中长期看冷冻烘焙产品市场空间广阔，公司作为冷冻烘焙龙头，生产工厂全国化布局，产品份额在渠道拓展下有望加速提升。我们预计2024/25/26年公司实现营业总收入37.3/41.3/45.0亿元，同比增长6.7%/10.7%/9.0%，2024/25/26年公司实现归母净利润2.5/2.8/3.6亿元，同比增长243.3%/11.6%/29.2%，每股收益分别为实现1.48/1.65/2.13元，当前股价对应PE分别为23.9/21.4/16.6倍。给予公司2024年PE26-28x，合理价格区间为38.50-41.46元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：客户开发不及预期；新品推广效果不佳；原材料价格上涨。

首次覆盖报告，勇做领头羊，迈向萤石产业新范式

金石资源(603505)
    金石资源是目前中国萤石行业拥有资源储量、开采及生产加工规模最大的专业性矿业公司。2001年发展至今，公司业务逐步拓展至下游氟化工、含氟锂电材料等领域，并以技术撬动资源综合利用，合作开发白云鄂博伴共生萤石资源、含锂细（尾）泥提取锂云母精矿等方面。2024年公司中报，上半年总营收11.19亿元，同比+100.2%，净利润1.76亿元，同比+33.03%。
    公司单一萤石矿储量规模领先，业务基本盘盈利水平高。公司单一型萤石保有资源储量约2700万吨矿石量，对应矿物量约1300万吨。目前阶段自产萤石精矿年产量稳定在40-50万吨之间，酸级萤石精粉占比在65%。2024年上半年自产萤石精矿毛利率51.9%，较2023年度提高4.6个百分点。
    公司通过落地白云鄂博选化一体项目，把握萤石产业第二阶段。我们认为，随着高品位萤石资源逐渐枯竭、安全生产及环保政策趋严，中国方面供给将逐渐转入以低品位的大型伴生萤石矿为主，并加大蒙古优势萤石产品进口以缓解资源紧张态势。白云鄂博矿伴生萤石资源1.3亿吨，包钢金石目前合计矿石处理能力510万吨/年，达产后年回收萤石精粉80万吨。公司掌握“利用低品位萤石粉制备无水氟化氢”技术，是发挥、提升伴生萤石资源附加值的关键，利润空间已可媲美传统萤石精粉法，且成本仍有下降空间。2023年底公司已基本建成年产30万吨AHF/氟化铝柔性化生产线。选化一体项目是技术撬动资源的轻资产模式的范例，将助力公司迈向更大发展空间。
    公司布局蒙古萤石矿产，迈出“整合全球稀缺资源”第一步。全球供应链竞争加剧、民族资源主义抬头，萤石作为关键矿产之一的重要性越发提升。蒙古作为全球萤石第三大生产国，第一大出口国，增产潜力巨大。公司看好蒙古项目及周边邻接矿权远景资源储量，将对本项目边生产、边改造，同步扩增相邻资源。蒙古子公司有望3-5年内达到年产折合50万吨萤石产品，实现2021年提出的“五年内逐步达到年产150万吨萤石产品”目标。
    投资建议
    公司作为萤石行业龙头公司，有望通过向氟化工产业延伸及蒙古萤石矿产的前瞻性布局实现突破性增长，并受益于萤石行业景气上行带来的萤石/无水氟化氢价格上涨，以及利用低品位萤石粉制备氟化氢技术、产业规模扩大带来的成本优势。根据上述假设，预计公司2024-2026年归母净利润为3.86/5.98/8.76亿元，同比增长10.5%/54.9%/46.6%，EPS为0.64/0.99/1.45元/股，当前股价对应2024年PE约为41倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：1、技术路线竞争风险；2、产品需求不及预期风险；3、蒙古萤石项目开发不及预期风险；4、安全生产及环境保护风险

交通银行2024年三季报业绩点评：营收净利增速边际改善，息差韧性较好

交通银行(601328)
    核心观点
    营收净利降幅收窄，单季度实现正增长：2024年1-9月，公司实现营业收入1961.23亿元，同比下降1.39%；归母净利润686.9亿元，同比下降0.69%；年化加权平均ROE9.06%，同比下降0.77个百分点。202403，营收、归母净利润分别同比增长3.31%、1.19%，较上季度均重回正增长。公司信贷规模增长稳中有升，息差韧性较好，资产质量稳健，营收净利降幅均较上半年收窄。
    信贷投放稳中有升，息差韧性较强：2024年1-9月，公司利息净收入1267.96亿元，同比增长2.15%：202403单季度同比增长1.97%。公司1-9月年化净息差1.28%，与上年末持平，较2024H1下降1BP。分别受LPR下调和市场利率中框下行两方面影响，资产端贷款和证券投资收益率下行压力均较大；与此同时，公司强化存贷款定价精细化管理，息差保持一定韧性。截至2024年9月末，公司各项贷款总额较上年末增长6.1%，信贷投放稳中有升。9月末，公司对公贷款较上年末增长6.84%，占比稳定在65%以上；个人贷款较上年末增长6.33%。截至9月末，公司各项存款较上年末增长2.06%；存款定期化超势延续，定期存款占比较上年末上升3.24个百分点至67.14%。
    中收仍承压，租赁等其他业务贡献非息收入增长：2024年1-9月，公司非息收入693.27亿元，同比下降7.27%，降幅较上半年收窄4.88个百分点。公司中间业务收入293.53亿元，同比下降13.96%，主要由于保险手续费“报行合一”、基金降费政策影响延续，代销基保险和基金收入下降。公司其他非息收入399.74亿元，同比下降1.66%，降幅较上半年收窄8.53个百分点；其中，投资收益和租赁等其他业务收入为主要贡献，投资收益实现205.04亿元，同比下降2.92%，降幅较上半年收窄；租赁等其他业务收入实现201.98亿元，同比增长12.69%，综合化经营稳步发展。
    对公资产质量优化、零售风险有所拾升，关注核心一级资本补充：截至2024年9月末，公司不良贷款率1.32%，较上年末下降1BP；关注类贷款占比1.58%，较上年末上升7BP，较2024H1下降8BP。具体来看，对公贷款资产质量持续优化，零售贷款风险有所上升，对公、个人贷款不良率分别为1.49%、1.09%，分别较上年末-16BP、+27BP。9月末，公司拨备覆盖率203.87%，较上年末上升8.66个百分点。公司核心一级资本充足率10.29%，较上年末上升0.06个百分点。国家计划发行特别国债补充大行核心一级资本，注资完成后公司资本充足水平有望提升，信贷投放能力将进一步增强。
    投资建议：公司是唯一总部在上海的国有大行，主场优势显著。普惠金融、贸易金融、科技金融、财富金融、绿色金融特色业务纵深发展。信贷稳步增长，零售转型持续推进，综合化经营成效显现。资产质量稳健，风险抵补能力增厚，资本充足水平有望进一步提高。分红稳定，股息率较高。结合公司基本面和股价弹性，首次覆盖我们给予“推荐”评级，2024-2026年BVPS分别为13.10元/14.18元/15.29元，对应当前股价PB分别为0.54X/0.50X/0.46X。
    风险提示：经济不及预期，资产质量恶化风险；利率下行，NIM承压风险。

公司首次覆盖报告：电投能源：煤电铝一体稳固业绩，绿电发展助力转型

电投能源(002128)
    本期内容提要:
    背靠国家电投集团，具备“煤电铝一体化”产业优势，未来成长空间广阔。截至2023年末，公司拥有煤炭产能4800万吨/年、公网机组煤电装机120万千瓦、电解铝产能86万吨/年、新能源装机455.2万千瓦。其中，电解铝产业链上，公司拥有年消耗约900万吨煤炭的180万千瓦煤电装机以及90万千瓦风电装机、15万干瓦光伏装机、86万吨电解铝产能和配套设施的霍林河循环经济示范项目，是全球首个“煤-电-铝”循环经济绿色产业集群，按照“以煤发电、以电炼铝、以铝带电、以电促煤”的总体思路，构建了高载能产业清洁发展的示范区，巩固了煤炭资源可持续发展能力，实现了以传统煤电为主的产业链向“煤电+绿色能源基地+产业集群”综合智慧能源产业链转型升级。值得注意的是，国家电投集团在电投能源资本运作过程中曾承诺，电投能源是其在内蒙古区域内煤炭、火力发电及电解铝资源整合的唯一平台和投资载体，相关资产在符合具体条件后会适时注入。
    煤炭板块：公司系蒙东褐煤龙头公司，大型露天煤矿成本低，高比例长协销售，煤炭主业盈利能力稳健。公司为蒙东褐煤龙头，煤炭产能4800万吨，热值在2800-3700大卡左右。一般而言，褐煤由于热值低且运输半径受限，吨煤售价不高，因此该煤种的盈利空间往往较小。然而，电投能源近年来煤炭业务毛利率在40-50%左右。高长协比例、客户群稳定带来的售价稳定性，以及露天开采、就近供应带来的较低成本，共同构成了公司的稳定高毛利率。展望未来，我们预计煤炭业绩整体将保持稳健。而远期来看，考虑到集团内部仍有未上市产能（约3500万吨）且目前处于公司托管状态，若考虑资产注入，有望为公司业绩带来较大增量。
    电力板块：统筹煤电一体化与新能源转型，绿电业务尤其风电增长空间较大。截至2023年末，公司电力装机合计7.5GW，其中煤电3GW，风光装机4.55GW左右。煤电方面，公司霍林河坑口发电公司1.2GW为上网机组，盈利水平表现较好，全部使用公司自产煤，煤电一体程度高，业绩较稳定。新能源方面，公司目前4.5GW新能源装机中3.4GW为风电，1.15GW左右为光伏。新能源机组上网容量共3.5GW，其中1.9GW左右新能源装机为2023年末完成并网，绿电业务有望在2024年贡献业绩增量。2025年末，公司规划装机达7GW以上，新增产能以风力发电为主，在利用小时、度电售价方面较光伏发电有一定优势。至2026年，剔除掉电解铝业务的配套新能源发电，我们预计绿电上网装机容量约有5.3GW左右贡献业绩。
    电解铝板块：公司自备电厂带来电解铝成本优势，仍具有产能成长空间，有望贡献业绩弹性。在双碳背景下，电解铝供给天花板明确，增长较为缓慢，而需求端以新能源汽车为主的用铝需求有望增长。叠加美国降息的环境下，电解铝价格则有望受益于商品周期上行。公司当前电解铝产能86万吨，霍煤鸿骏1.8GW煤电机组则主要给电解铝厂自用，不对外产生利润。受益于自备电厂电力成本较低，公司电解铝业务的成本较为稳定，相对行业有较高的盈利空间；此外，考虑到公司仍有35万吨电解铝产能正在开展前期工作（权益比例51%），较当前86万吨/年产能仍有40%增长，有望贡献业绩弹性。
    盈利预测和投资评级：我们看好公司的“煤电铝”一体化产业发展模式，统筹发展煤与煤电、煤电与新能源以及电解铝业务，实现传统能源与新能源以及煤炭与电解铝的融合发展，具有突出的资源优势和成本优势，抗风险能力强，有望实现持续稳健发展。我们预计，公司2024-2026年归母净利润分别为57.41/60.87/66.05亿元，EPS分别为2.56/2.72/2.95元，对应PE分别为7.84/7.39/6.82倍。我们认为，在系列政策稳经济稳增长环境下煤、铝行业均有望延续景气周期，公司煤炭、电力、电解铝资产质量较好，绿电、电解铝业务增量值得期待，有望释放盈利弹性，首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示：经济增速不及预期，煤价大幅下跌：煤矿发生安全生产事故；内蒙古地区电价下降；在建产能进度缓慢。

合合信息：从“扫描全能王”到数字化先锋，B/C端并行成长

合合信息(688615)
    报告摘要
    合合信息：从“扫描全能王”到数字化先锋。1）合合信息自2006年成立以来，凭借三大核心产品，迅速发展成为人工智能及大数据领域的领军企业。公司通过持续创新，推动客户数字化转型。2）在股东结构方面，镇立新作为公司实控人持有24.19%
    股份，并与多家知名投资机构保持紧密合作。公司的管理团队由行业内顶尖人才组成，均毕业于知名学府，且拥有丰富的行业经验。3）公司主要业务：公司主要业务布局涵盖智能文字识别、商业大数据及互联网广告推广三大板块，智能文字识别板块收入占比最高。4）财务分析：2019-2024H1公司营收稳步增长，净利润逐年提升，公司控费能力持续改善且员工人效方面提升明显。
    智能文字识别：技术革新驱动市场增长，公司持续领跑行业。1）合合信息凭借其在智能文字识别领域的技术优势，持续领跑行业。2）C端市场：公司通过抓住移动互联网机遇，推出扫描全能王和名片全能王两大拳头产品，迅速取得文档管理和文字识别领域领先地位，用户体验与活跃度在行业内遥遥领先。3）B端市场：公司在银行、证券、保险等领域中占据领先地位。与综合型AI厂商相比，公司在智能文字识别领域的专注性与技术投入，使其在定制化解决方案方面具备明显竞争优势。
    商业大数据：广泛应用于C端与B端市场，推动数字化转型。1）公司通过商业大数据业务，赋能企业的决策与风险管理，助力市场拓展与政府治理优化，推动数字化转型。2）C端市场：公司产品启信宝覆盖超过3亿家企业和组织机构，为个人和企业用户提供企业信息查询、风险监控和动态追踪等功能。3）B端市场：公司广泛服务金融、制造、地产等多个行业，通过深耕商业大数据领域，公司逐渐成为国内领先的数据服务供应商。凭借场景化解决方案和标准化SaaS服务，公司为各行业客户提供精准的数据支持，推动企业实现数字化转型。
    盈利预测、估值及投资评级：预计公司2024-2026年归母净利分别为3.73/4.34/5.05亿元，以2024年10月31日收盘价计算，对应PE分别为57.6x/49.6x/42.6x。合合
    信息作为商业大数据和智能文字识别领域的领导者，在文档识别解决方案行业有着重
    要的市场地位。凭借在智能文字识别和商业大数据方面的领先优势，合合信息客户广泛分布于金融、政务等多个行业，推动下游客户办公效率提升，随着下游客户数字化转型加快，客户对公司业务需求增加，未来公司有望持续增长。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：技术升级、迭代和研发失败风险；核心技术泄露及知识产权风险；核心人才流失风险；管理能力不能适应公司业务发展风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时风险。
   

建设银行2024年三季度报告点评：业绩边际改善，息差降幅收窄

建设银行(601939)
    核心观点
    事件：公司发布了2024年三季报。
    营收净利增速边际改善，减值冲回反哺利润：2024年前三季度，公司实现营业收入和归母净利润5690.22亿元和2557.76亿元，同比分别变化-3.3%和0.13%，降幅较上半年收窄，净利转为微幅正增长；年化加权平均ROE为11.03%，同比下降1.02个百分点。公司业绩出现边际改善，主要受益于非息业务贡献和拨备冲回影响。2024年前三季度，公司信用减值损失1095.83亿元，同比下降11.95%，降幅扩大，Q3单季降幅达24.47%。
    息差降幅收窄，存贷款增速保持平稳：2024年前三季度，公司利息净收入4408.17亿元，同比下降5.89%；净息差1.52%，同比下降0.23个百分点环比上半年下降0.02个百分点，降幅收窄，预计受益负债端成本优化影响202403单季，公司利息收入和利息支出，同比分别变化-2.73%和1.69%，利息支出增速明显收窄。存贷款增速保持平稳，但增幅低于去年同期，主要受上半年叫停手工补息影响，对公贷款和活期存款受影响较大，重点领域信贷投放保持高景气度。截至9月末，公司各项贷款额25.75万亿元，较年初增长7.92%。其中，对公贷款增长10.4%，战略性新兴产业、科技型企业、绿色贷款、普惠金融、数字经济核心产业等重点领域贷款保持较快增长；零售贷款较年初增长1.36%；公司各项存款28.56万亿元，较年初增长3.26%。其中，定期存款和活期存款较年初分别变化6.17%和-0.01%。
    中收继续承压，投资和汇兑业务带动非息高增：2024年前三季度，公司非息收入1282.05亿元，同比增长6.82%。其中，中间业务收入855.41亿元同比下降10.29%，预计主要受代理类业务收入下滑拖累。其他非息收入受益公允价值变动收益改善和汇兑收入大幅增加。2024年前三季度，公司其他非息收入430.61亿元，同比增长71.5%。其中，投资收益146.72亿元，同比增长0.8%；公允价值变动损益48.61亿元，由去年同期亏损转为正增长；汇兑损益72.31亿元，同比增长4倍。
    资产质量稳中向好，风险抵补能力增强：截至9月末，公司的不良率1.35%较年初下降0.02个百分点，较6月末持平；拨备覆盖率237.03%，较年初和6月末均小幅下降。资本实力稳步提升。截至9月末，公司资本充足率和核心级资本充足率分别为19.35%和14.1%，较6月末分别上升0.1个百分点和0.09个百分点。国家计划补充大行核心一级资本，有助提升公司资本实力投资建议：公司作为国有大行之一，综合化经营优势明显，市场份额和股息率均领先同业，红利价值凸显，持续推进住房租赁、普惠金融、金融科技“三大战略”转型，成效逐步释放。业绩增速改善，息差降幅收窄，存贷款保持平稳增长，资产质量稳中向好。结合公司基本面和股价弹性，首次覆盖我们给予“推荐”评级，2024-2026年BVPS为12.82元/13.81元/14.88元，对应当前股价PB为0.62X/0.57X/0.53X。
    风险提示：经济不及预期导致资产质量恶化的风险；利率持续下行的风险。

季报点评：“内生+外延”双轮驱动业绩增长

艾力斯(688578)
    投资要点：
    公司成立于2004年，由上海扬子江建设集团的创始人杜锦豪创办，于2020年登陆科创板上市，代码为688578。目前，公司已上市品种为伏美替尼。伏美替尼作为中国原研第三代EGFR-TKI，不同于其他三代TKI，创新性引入三氟乙氧基吡啶结构，具有“双活性、高选择、双入脑”的药物特性。目前该产品有两项适应症被纳入国家医保目录报销范围，分别是EGFR敏感突变非小细胞肺癌一线治疗适应症（用于EGFR外显子19缺失或外显子21（L858R）置换突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）成人患者的一线治疗）和二线治疗适应症（用于既往因EGFR-TKI治疗时或治疗后出现疾病进展，并且经检验确认存在EGFR T790M突变阳性的局部晚期或转移性非小细胞肺癌成人患者的治疗）。
    2024年10月25日，公司公布三季报。2024年前三季度，公司实现总营业收入25.33亿元，同比增加87.97%；实现归母净利润10.63亿元，同比增加158.99%；实现扣非后归母净利润10.11亿元，同比增长165.98%。其中，第三季度，实现营业收入9.57亿元，同比增长59.73%；实现归母净利润4.07亿元，同比增长101.38%;实现扣非后归母净利润3.64亿元，同比增长85.44%。
    业绩高速增长得益于伏美替尼销售的持续放量。由于公司核心产品伏美替尼一线治疗适应症和二线治疗适应症均被续约纳入国家医保报销范围，有效降低患者的用药负担，进一步扩大了国内肺癌患者的受益群体数量，伏美替尼的市场占有率稳步提升。
    从盈利能力看，2024年前三季度公司毛利率为95.80%，较上年同期略微下滑了0.37个百分点；净利率为41.96%，较上年同期提升了11.51个百分点。
    从期间费用率看，2024年前三季度，公司销售费用率为39.01%，较上年同期下降了8.82个百分点；管理费用率为4.31%，较上年同期下降1.89个百分点；财务费用率为-1.75%，上年同期为-2.71%；研发费用率为8.20%，较上年同期下降了6个百分点。
    伏美替尼适应症拓展仍在稳步推进。术后辅助治疗适应症、EGFR20外显子插入突变一线治疗适应症、具有EGFR PACC突变或EGFR L861Q突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）成人患者的一线治疗适应症、用于治疗EGFR敏感突变阳性的非
    第1页/共5页
    鳞NSCLC伴脑转移患者的适应症（头对头奥西替尼）目前均处于III期临床试验阶段。随着适应症的不断拓展，公司业绩有望持续提升。
    海外市场开拓方面，公司持续深化与ArriVent的合作，加速推进伏美替尼全球化临床研发。目前正协力推进伏美替尼用于exon20ins NSCLC一线治疗全球注册3期临床实验；根据公司与ArriVent达成的伏美替尼海外授权合作协议，除了4000万美元的首付款外，公司还将获得最高达7.65亿美元的里程碑付款、高个位数至两位数百分比的销售提成，以及ArriVent部分股权。目前伏美替尼海外临床研究进展顺利，待其海外获批上市销售后，预计未来也将给艾力斯带来不错的收益。
    此外，公司与ArriVent联合发起名为“FURTHER”的国际多中心随机研究，旨在评估伏美替尼两个剂量组对未经TKI治疗的EGFR PACC突变晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）患者的疗效和安全性，在2024年世界肺癌大会（WCLC）上，伏美替尼针对PACC突变的数据发布，未来全球临床开发空间有望进一步打开。
    在管线布局上，公司坚持“自主研发与BD引进”的“内生+外延”双轮驱动策略。从自主研发的早期管线布局看，2024年3月，公司自主研发的具有全球知识产权的KRAS G12D选择性抑制剂——注射用AST2169脂质体I期临床研究获得药物临床试验批准，目前全球范围内尚无KRAS G12D抑制剂获批上市。同时，公司已递交新一代EGFR口服小分子抑制剂AST2303（ABK3376）的IND申请，该产品为公司从上海和誉生物医药科技有限公司引进的口服小分子抑制剂，主要用于携带EGFRC797S突变的晚期非小细胞肺癌成人患者的治疗。
    从BD引进项目看，公司在重点关注肺癌靶向产品的同时，也在积极拓展其他的肿瘤治疗领域。2023年11月，艾力斯与基石药业签署商业化战略合作协议，获得普吉华在中国市场的独家商业化推广权。普吉华是中国市场首款获批上市的RET抑制剂，适应症覆盖一线、二线非小细胞肺癌及甲状腺癌。普吉华的产品疗效优势结合公司专业学术推广能力出色的商业化团队，使得普吉华的市场覆盖范围逐渐提升。2024年8月，公司与加科思签署《药品技术许可与开发协议》，根据协议内容，加科思授予公司在中国（包括中国大陆、香港、澳门和台湾地区）研究、开发、生产、注册以及商业化KRAS G12C抑制剂戈来雷塞和SHP2抑制剂JAB-3312的独占许可。其中，戈来雷塞用于KRAS G12C突变二线治疗NSCLC新药上市申请（NDA）已于2024年5月21日获得优先审评，同年9月，戈来雷塞联合西妥昔单抗用于晚期经治结直肠癌的适应症，获得了CDE突破性治疗品种的认定。此外，戈来雷塞与SHP2抑制剂JAB-3312联合用药用于KRAS G12C突变的一线非小细胞肺癌（NSCLC）的三期注册临床试验已于
    2024年8月完成首例患者给药，是该适应症国内首个实现患者入组的注册临床，另JAB-3312已获美国FDA食道癌（包括食管
    第2页/共5页
    鳞癌）的孤儿药认定。公司与加科思的合作将进一步拓展公司在肿瘤领域管线的布局，包括肺癌、胰腺癌以及结直肠癌等领域，助力公司打造肿瘤治疗的产品矩阵。
    盈利预测与估值：预计公司2024-2026年每股收益分别为3.03元，3.72元和4.32元，对应10月31日收盘价51.97元，市盈率分别为17.16倍，13.98倍和12.04倍，考虑公司长期的发展潜力，给予公司“买入”的投资评级。
    风险提示：商业化不及预期风险，临床研发进度不及预期风险，海外监管政策变化风险等。

完成创业板IPO上市，积极拓展红外产业链布局

国科天成(301571)
    事件：2024年8月21日，公司首次公开发行股票并在深交所创业板上市。
    公司10月24日公告，2024年Q1-Q3实现营收（6.44亿元+46.23%），归母净利润（1.07亿元、+41.85%），扣非归母净利润（1.04亿元，+38.39%），毛利率（36.90%，-1.39pcts），净利率（17.66%，+1.10pcts）。
    公司2024年03实现营收（2.67亿元，+58.16%），归母净利润（0.50亿元，+41.19%），扣非归母净利润（0.49亿元，+41.68%），毛利率（37.99%，-2.56pcts），净利率（20.07%，0.07pcts）。
    2024年Q1-03公司营收与盈利能力均出现快速增长。三费费率（7.69%，-1.31pcts）有所下降，费用管控能力进一步提升。且结合存货等数据等来看，公司下游需求确定性较强，当前在手订单较为充足，正在积极备货备产
    积极向红外产业链上游核心器件领域拓展。2024年H1公司核心业务光电板块营收（3.49亿元，+42.57%）占总收入比例为92.44%且持续向上游核心器件领域拓展。公司制冷型探测器现阶段主要选用InSb型、2023年已研制出T2SL探测器（二类超晶格芯片），构筑未来业绩增长的新动力
    积极布局卫星应用等商业航天领域。主要业务包括卫星遥感数据应用、信息系统开发服务、卫星导航接收机等研制。受益于商业航天领域的高景气发展态势，有望推动公司业绩快速增长
    募投项目聚焦光电产品研发及产能建设，有望为公司未来业绩带来新的增量空间。公司于2024年8月在创业板上市，发行价为11.14元/股，募集资金总额为5.00亿元。拟投入1.05亿元用于光电产品研发及产业化建设项目，1.19亿元用于超精密光学加工中心建设项目1.27亿元用于光电芯片研发中心建设项目，1.49亿元用于补充流动资金。
    公司作为一家主要从事红外热成像等光电领域的研发、生产、销售与服务业务的高新技术企业、在红外图像处理、成像电路设计、可见光亏红外光共光路等领域的具备一定技术优势
    我们的具体观点与判断如下：
    ①202401-03公司营收与盈利能力均出现快速增长。且公司下游需求确定性较强，结合存货等数据等来看，公司2024年业绩有望维持快速发展，在当前已经披露三季报的军工上市公司里，业绩增速靠前
    ②近年来伴随国际局势变化，以及商业航天等领域的快速发展、公司所处行业赛道需求旺盛，构筑公司中长期发展的底层信心
    ③光电业务板块，作为公司核心业务板块，公司持续向上游核心器件领域拓展，不断加大制冷与非制冷型探测器、红外专用芯片等核心产品研发，布局全产业链建设、有助于进一步提升公司整体竞争力，不断提升收入与盈利能力
    ④公司卫星应用等商业航天领域业务快速增长，且从毛利率2024H1以卫星应用为主的其他主营业务毛利率达51.57%）来看，该业务板块的盈利能力较强，未来有望在推动多元化发展格局的同时提升公司整体的盈利能力
    ⑤公司2024年完成创业板上市，募投项目围绕主营业务和发展战略展开，不断提升公司光电产品的性能并扩大产能，进一步增强核心竞争力。
    ⑥公司员工持股平台科创天成，共40名合伙人，截至2024年三季持股比例为4.91%，员工持股平台的设立有助于公司提升员工凝聚力、团队稳定性，对公司经营业绩和内在价值的长期提升带来积极影响。
    具体内容详见正文。
    基于以上观点，我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为9.20亿元、11.51亿元和14.06亿元，归母净利润分别为1.61亿元、1.97亿元及2.37亿元，EPS分别为0.90元、1.10元、1.32元。
    风险提示：军民品市场推广及落地存在不确定性；募投项目建设进度不及预期；产品研发周期较长；产品所处市场竞争加剧，盈利能力下滑：

季报点评：消费电子迎来AI新时代，通讯+汽车打造第二增长曲线

立讯精密(002475)
    事件：近日公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营收1771.77亿元，同比+13.67%；归母净利润90.75亿元，同比+23.06%；扣非归母净利润81.17亿元，同比+15.43%；2024年三季度单季公司实现营收735.79亿元，同比+27.07%，环比+43.73%；归母净利润36.79亿元，同比+21.88%，环比+25.76%；扣非归母净利润31.58亿元，同比增长+9.71%，环比+13.74%。公司同时发布2024年年度业绩预告，预计2024年公司实现归母净利润131.43–136.91亿元，同比增长20%-25%；扣非归母净利润114.86–127.13亿元，同比增长12.76%-24.82%。
    投资要点：
    业绩稳健成长，外延并购等因素影响短期毛利率。由于消费电子板块的电脑周边设备等传统产品保持稳健增长，海外头部客户推出的新产品也带来明显的增长动能，汽车及通讯板块高速增长，以及外延扩张的贡献，推动公司2024年三季度营收持续成长。由于子公司立铠精密部分产品表现不及预期以及并表两家新公司，影响公司前三季度的毛利率，公司2024年前三季度实现毛利率为11.72%，同比下降0.08%，24Q3毛利率为11.75%，同比下降2.01%，环比下降0.94%；公司2024年前三季度实现净利率为5.52%，同比提升0.21%，24Q3净利率为5.47%，同比下降0.66%，环比下降0.76%。
    公司在消费电子领域竞争优势突出，有望充分受益于AI终端新时代。公司在消费电子领域深耕多年，持续精进以声、光、电、热、磁、射频为核心的底层技术，在新工艺、新制程的加持下，具备快速规模化量产和制程工艺创新能力，为全球头部品牌客户提供从零部件、模组到系统解决方案的一站式产品落地服务，并获得诸多客户的高度认可。根据Canalys的数据，2024年第三季度，全球智能手机出货量同比增长5%，达到3.099亿台，其中苹果出货量为5450万台，同比增长9%，季度出货量创历史记录。全球消费电子市场进入AI新时代，苹果的人工智能服务AppleIntelligence已正式上线，有望引领新一轮终端换机潮。目前立讯精密已覆盖北美大客户智能手机、PC、可穿戴设备等全品类产品，基于公司的综合竞争优势，不断拓展业务边界及提升市场份额，有望充分受益于AI终端新时代。
    “工艺+底层技术”横向拓展至通讯、汽车业务，打造第二增长曲线。基于在消费电子领域的深度积累和不断打磨的综合能力，公司已构建“工艺+底层技术”的能力拼图，并持续将能力横向拓展至通讯、汽车业务，打造第二增长曲线。公司通讯及数据中心业务持续深耕电连接、光连接、风冷/液冷散热、电源管理、射频等产品，构建了柜内互联、柜间互联、服务器、交换机、基站射频等完整解决方案服务体系；在高速互联领域，公司进入全球主流云厂商客户，公司224G电连接产品将连接器、铜缆和线束组装进行全链条垂直一体化整合，在全球范围内具备较强竞争力，公司448G高速互联解决方案在技术交流、产品测试上也得到众多技术机构和品牌客户的认可；随着国内外云厂商高算力项目的落地，公司通讯业务有望继续保持高速成长。公司汽车业务已形成汽车线束、连接器、智能座舱、智能驾驶等多元化产品矩阵，借助分布海内外的多个生产基地为全球头部主机厂提供完整的产品落地服务；莱尼是一家拥有百年历史的汽车电缆和线束供应商，收购莱尼将助力公司进入更广泛的海外市场；国内市场持续增长，并加速拓展海外市场，公司汽车业务有望继续快速成长。
    盈利预测与投资建议。公司为全球精密制造领先企业，在消费电子领域竞争优势突出，已覆盖北美大客户智能手机、PC、可穿戴设备等全品类产品，并不断拓展业务边界及提升市场份额，有望充分受益于AI终端新时代，公司将已构建“工艺+底层技术”的能力持续横向拓展至通讯、汽车业务，打造第二增长曲线，通讯及汽车业务有望继续快速成长，我们预计公司24-26年营收为2555.03/3083.33/3513.93亿元，24-26年归母净利润为136.65/172.29/204.72亿元，对应的EPS为1.89/2.38/2.83元，对应PE为22.34/17.72/14.91倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；全球地缘政治冲突加剧；新业务拓展不及预期风险；终端需求不及预期。

中小盘首次覆盖报告：终端应用百花齐放，高性能MEMS龙头蓄势待发

芯动联科(688582)
    公司是国内稀缺的高端MEMS惯导供应商，技术壁垒雄厚长期成长逻辑确立
    芯动联科深耕中高端MEMS惯导数十年，竞争壁垒显著，应用端进入增长拐点，公司中长期成长逻辑确立。行业层面，国产中高端MEMS传感器重要性愈发凸显，对工业的发展具有重要意义。中高端场景具有较高的技术壁垒，国内市场的竞争格局较好，龙头享有高度的议价能力。2023年以来，中高端MEMS应用场景景气度不断提升，为行业发展注入增长活力。公司层面，芯动联科是少数能够实现高性能MEMS陀螺仪稳定量产的企业。技术优势显著，产品的核心指标达到国际先进水平。我们预计2024-2026年归母净利润分别为2.22/3.04/4.39亿元，对应EPS分别为0.56/0.76/1.10元/股，当前股价对应2024-2026年的PE分别为82.6/60.4/41.9倍，基于公司具有深厚的技术壁垒，相对上下游具有充分的议价能力，应用端具备高成长性，首次覆盖给予“买入”评级。
    应用端起量，高性能MEMS市场有望保持高速增长
    应用端方面，eVTOL迎来商业化提速周期，预计2026年规模将增长至95亿元，2024-2026年CAGR约为72.3%，而IMU模块约占eVTOL成本的8%。IMU是自动驾驶导航的核心，据微纳制造产业促进会测算2023年我国自动驾驶领域车载IMU市场规模为31.51亿元，到2030年将提升至154.94亿元，CAGR为25.55%。商业航天、人形机器人都依赖于MEMS惯导的发展。2023年国内高性能MEMS陀螺仪市场规模约12.68亿元。预计2023-2028年全球高端惯性传感市场规模CAGR约15%，国内高性能MEMS陀螺仪CAGR约42.3%。
    公司研发实力卓越，议价能力突出，募投项目持续加码中高端场景
    公司高性能陀螺仪核心性能指标已经达到国际先进水平。由于公司在国内缺乏同等级的竞争对手，因此具有议价能力，毛利率保持高水平。公司募集资金7.5亿元投入高性能MEMS惯导项目建设，赋能产能及研发实力。
    风险提示：原材料价格波动的风险、下游应用场景发展不及预期的风险等。

2024年三季报点评：多元发展，逆流而上

美的集团(000333)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业总收入3,203.50亿元，较上年同期增长9.57%；归属于上市公司股东的净利润316.99亿元，较上年同期增长14.37%。
    点评：
    2024年前三季度，公司业绩稳健增长。分季度看，2024年Q1-Q3，公司营业总收入分别为1,064.83亿元、1,116.39亿元和1,022.28亿元，分别同比增长10.19%、10.36%和8.08%；归母净利润分别为90.00亿元118.04亿元和108.95亿元，分别同比增长11.91%、15.84%和14.86%。中国市场来看，今年上半年，白电行业在地产低迷、环境天气等因素影响下，市场增长压力较大；8月新一轮以旧换新补贴政策落地后，家电市场消费需求有所回暖。在市场环境波动较大的情况下，公司仍能逆势增长，2024年H1国内销售收入同比增长超8%。海外市场方面，虽然海外局势动荡，但公司持续聚焦核心业务和产品，海外业务规模进一步提升，2024年H1海外业务收入同比增长超13%。从利润端看，今年连续三个季度，公司归母净利润保持双位数增长。整体来看，美的作为家电行业龙头，综合实力强劲，经营韧性较好。
    公司持续深化业务多元化发展。2024年前三季度，公司智能家居、新能源及工业技术、智能建筑科技、机器人与自动化收入分别为2,154亿元同比增长10%，254亿元同比增长19%，224亿元同比增长6%，208亿元同比下降9%。其中，智能家居业务作为公司的第一大业务，增速相对稳定；2024年上半年，公司持续推动“COLMO+东芝”双高端品牌战略，同期双高端品牌整体零售额同比增长超过20%，驱动整体业绩上升。
    公司盈利能力稳中向上，现金流增长良好。2024年前三季度，公司销售毛利率为26.76%，同比提升0.92个百分点，公司销售净利率为9.72%，同比提升0.36个百分点。单三季度来看，公司销售净利率10.83%，同比提升0.46个百分点，盈利能力稳步爬坡。从现金流角度来看，2024年三季度，公司经营活动净现金流267.76亿元，同比增长78.48%，其中销售商品和提供劳务的收入为1,203.26亿元，同比增长36.52%，可见公司经营良性发展。
    投资建议：美的是一家覆盖智能家居、新能源及工业技术、智能建筑科技、机器人与自动化及其他创新业务的全球化科技集团，坚持产品创新，业务多元化布局，综合竞争实力强劲。预计公司2024年/2025年的EPS分别为5.08元/5.59元，对应PE分别为14倍/13倍。
    风险提示：疫情风险；宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；全球资产配置和海外市场拓展风险；汇率变动风险等。

公司动态研究：Q3单季度营收创新高，消费电子和新能源实现双轮驱动

长盈精密(300115)
    投资要点:
    2024年前三季度，公司实现营收120.97亿元，同比+23.56%，实现归母净利润5.94亿元，同比大幅增加（去年同期为0.02亿元），实现扣非归母净利润3.71亿元（去年同期为-0.76亿元）。2024年Q3，公司实现营收44.06亿元，同比+13.52%，实现归母净利润1.61亿元，同比+20.65%，实现扣非归母净利润1.53亿元，同比+43.73%。
    消费电池和新能源业务实现双轮驱动，Q3单季度营收创新高。根据Canalys市场报告，2024年Q3，全球PC出货量为6640万台，同比+1.3%，其中笔记本电脑（包括移动工作站）出货量达5350万台，同比+2.8%，大客户产品出货量有所承压，出货量为511.4万台，同比-17.5%，但公司业绩仍有不错表现，坚持消费电子和新能源业务双轮驱动，2024年Q3，实现营收44.06亿元，创历史新高。
    归母净利率同比明显回升，盈利能力逐渐改善。2024年前三季度，公司毛利率为18.70%，同比-0.62pct，归母净利率为4.91%，同比+4.89pct。2024年Q3，公司毛利率为20.00%，同比-1.46pct，归母净利率为3.65%，同比+0.21pct，我们判断归母净利率同比提升较多主要系公司费用率管控卓有成效。
    前三季度费用率同比下滑明显，成本管控效果显著。2024年前三季
    度，公司销售、管理、财务费用率分别为0.78%、4.94%、1.03%，同比分别-0.23pct、-0.94pct、-0.36pct，公司费用率管控效果显著。2024年前三季度，公司研发费用率为7.29%，同比-1.89pct，公司持续提高研发效率，加强自身技术护城河。
    AppleIntelligence上线有望带动换机潮，新能源业务规模效应有望显现。展望未来，大客户推出新款MacBook Pro，搭载性能强劲的M4系列芯片，叠加Apple Intelligence已经登陆iPhone、iPad和Mac，未来逐渐支持更多语言，AI加速落地消费电子产品端侧，有望提高消费者使用体验，我们预计有望带动一波换机潮，同时公司继续聚焦新能源汽车精密零组件业务，伴随四川宜宾、四川自贡、江苏常州、福建宁德等生产基地产能的逐步释放，有望推动营收快速增长，规模效应逐渐显现，盈利能力有望提升。
    盈利预测和投资评级：长盈精密是领先的精密制造公司，与大客户合作关系紧密，有望受益AI浪潮，且积极拓展新能源业务，产能逐步释放，营收有望快速增长。预计2024-2026年公司营收分别为170.44、200.03、239.57亿元，同比分别+24%、+17%、+20%，预计归母净利润分别为8.00、8.51、10.99亿元，同比分别+834%、+6%、+29%，对应PE分别为30X、29X、22X，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济和政策风险，大客户新品不及预期，下游需求不及预期，市场竞争加剧，汇率波动风险。
   

2024年三季度点评：核心农药产品涨价，三季度盈利同比改善明显

利民股份(002734)
    事件:
    2024年10月28日，利民股份公告2024年三季度报告：2024年前三季度，公司实现营业收入33.44亿元，同比-1.58%；实现归母净利润0.51亿元，同比+132.76%；实现扣非后归母净利润0.34亿元，同比+198.44%；毛利率为18.13%，同比+0.56个pct；净利率为1.76%，同比+1.11个pct。加权平均净资产收益率1.88%，同比增加1.08个pct。
    2024年Q3单季度，公司实现营业收入10.46亿元，同比-4.19%，环比-20.03%；实现归母净利润为0.19亿元，同比+154.77%，环比-51.62%；扣非后归母净利润0.05亿元，同比+112.93%，环比-85.82%。销售毛利率为18.35%，同比+3.90个pct，环比+1.03个pct；销售净利率为2.08%，同比+5.36个pct，环比-1.21个pct。
    投资要点:
    农药行业景气下行，公司三季度盈利同比改善明显
    据中国农药工业协会，2024年7月至9月中国农药价格指数（CAPI）持续下跌，7/8/9月指数分别为81.62、81.53、81.26，同比分别-10.89%/-14.11%/-14.56%，环比分别-0.90%/-0.11%/-0.33%。其中，2024年9月，杀菌剂价格指数为82.91，同比-10.03%，环比-0.41%；除草剂价格指数为79.31，同比-18.32%，环比-1.05%；杀虫剂价格指数为84.04，同比-7.63%，环比-1.32%。
    在农药行业景气度下行的背景下，2024年Q3，公司实现归母净利润0.19亿元，同比扭亏为盈，增长0.55亿元；其中，公允价值变动收益为0.16亿元，同比增长0.14亿元，主要系交易性金融资产公允价值变动所致。期间费用方面，2024年Q3，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.56%/7.93%/3.82%/2.66%，同比分别+0.04/+0.38/+0.19/-0.03个pct，环比分别-0.95/+2.67/+1.26/+1.32个pct。公司现金流量出现明显变动，2024年Q3经营活动现金流净额为0.16亿元，同比减少0.33亿元，主要系为销售货款结算方式中银行承兑汇票增加及收入减少所致；筹资活
    动现金流净额为0.67亿元，同比减少0.70亿元，主要系银行承兑到期解付及回购部分社会公众股份所致。
    核心产品价格环比上涨，研发合作持续深化
    公司于2024年9月发布调价通知函，公司系列产品价格于2024年9月15日起上调5-10%；并再于2024年10月8日发布二次调价通知函，再次上调阿维菌素、甲维盐、霜脲氰等原药产品售价，上调幅度为5%。据百川盈孚，截至2024年10月30日，公司核心产品百菌清、阿维菌素、甲维盐市场价格分别为2.5、44.0、62.0万元/吨；各产品2024年三季度均价分别为2.0、41.7、58.0万元/吨，环比分别上涨16.66%、8.71%、9.65%。公司核心产品价格三季度环比上涨，给公司业绩提供有力支撑。
    公司在构建完善“以生物合成为主，以绿色化学合成、新能源电池电解质技术与产品为辅，协同发展的‘一主两辅’产业格局”的战略发展规划指引下，与合成生物学企业持续深化研发与合作。2024年9月23日，公司与上海植生优谷生物技术有限公司签署了《战略合作协议》，双方将共同致力于合成生物学技术，共同创制研发、推广应用新型RNA生物农药产品；2024年10月21日，公司与厦门昶科生物工程有限公司签署了《战略合作协议》，双方将共同致力于发展以合成生物学技术、噬菌体技术为底层技术的噬菌体生物农药，创制研发、推广应用新型农用噬菌体生物产品。
    股份回购彰显发展信心，现金分红增强股东回报
    2024年2月5日，公司第五届董事会第二十二次会议审议通过了《关于回购部分社会公众股份方案的议案》，同意公司使用部分自有资金回购公司股份。截至2024年9月30日，公司已回购1405.37万股公司股份，交易总金额已超过预计回购资金金额的最低值，彰显对公司未来发展的有力信心。此外，公司2024年第三次临时股东大会于2024年9月19日审议通过了《关于<公司2024年中期现金分红预案>的议案》，决定向全体股东每10股派发现金红利1.50元（含税）。公司中期分红已在2024年10月18日实施完成，此次现金分红有效保障股东权益，增强股东回报，提升上市公司投资价值。
    盈利预测和投资评级结合2024年前三季度表现，我们给出了公司盈利预期，预计公司2024-2026年营业收入分别42、44、46亿元，归母净利润分别0.85、1.33、2.08亿元，对应的PE分别为34、21、14倍。考虑到农药行业景气度有望恢复，公司市场份额有望持续提升，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示行业与市场竞争加剧风险；主要原材料价格波动风险；极端气候风险；汇率及贸易风险；安全生产及环保风险。
   

三季报点评：2024年Q3公司扣非归母净利润同比增长10%，子公司凯傲盈利能力同比显著提升

潍柴动力(000338)
    事件:
    2024年10月30日，公司发布2024年第三季度报告，前三季度累计实现营收1619.5亿元，同比增长1.0%，其中Q3为494.6亿元，同比/环比分别下降8.8%/11.8%；前三季度累计实现归母净利润84.0亿元，同比增长29.2%，其中Q3为25.0亿元，同比下降4.0%。公司前三季度累
    计实现扣非归母净利润77.1亿元，同比增长36.7%，其中Q3为22.3亿元，同比增长10.0%。
    投资要点:
    2024年前三季度凯傲盈利能力同比显著提升，为公司利润同比增长提供支撑受益于服务业务占比提升与总体效率提升，凯傲在2024年Q1-Q3收入（84.4亿欧元）同比微增1.1%的情况下，息税折旧及摊销前利润率达16.8%，同比提升1.4pct，2024年Q1-Q3净利润达255.6亿欧元，同比增长11.9%，为母公司利润提供支撑，截至2024年中报披露，潍柴动力对子公司凯傲持股46.5%。
    2024年Q1-Q3公司营收增速优于行业整体据中汽协，2024年Q1-Q3重卡批发68.3万辆，同比下降3.3%，其中Q3为17.8万辆，同比下降18.2%。在凯傲2024年Q1-Q3收入同比微增1.1%，Q3收入同比微降1.1%的前提下，潍柴2024年Q1-Q3收入同比增长
    1.0%，Q3收入同比下降8.8%，优于行业整体水平。
    冬季结束后天然气重卡渗透率有望继续维持较高水平天然气重卡方面，据wind，目前柴油降价已经落地但天然气价格还未完全体现冬季供暖的季节性因素，我们认为柴气比在4季度仍有下降空间，预计冬季结束后柴气比会恢复至基准线中等偏上位置，帮助天然气重卡渗透率继续维持较高水平。
    2024年前三季度公司毛利率提升1.63pct，费用率保持稳定，一次性其他收益10.6亿元。2024年Q1-Q3公司毛利率为21.9%，同比提升1.63pct，其中Q3为22.12%，同环比分别提升0.35与0.73pct。2024年Q1-Q3公司期间费用率为14.4%，同比微增0.18pct。另外，2024年前三季度公司归母净利润同比增加19亿元，其中8.5亿元为一次性其他收益增量。
    盈利预测和投资评级公司是重卡发动机龙头，国内市场重卡市场持续复苏、出口市场拓展与天然气重卡景气有望在冬季结束后持续，三重因素使公司盈利具备较大向上弹性。另外重卡高端化、大缸径发动机等同心多元化业务为公司带来更多增长点。我们预计公司2024-2026年实现营业总收入2290、2470与2702亿元，同比增速7%、8%与9%；实现归母净利润114、135与157亿元，同比增速为26%、19%与16%；EPS为1.30、1.55与1.79元，对应当前股价的PE估值分别为10、9与7倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示国内重卡市场复苏不及预期；公司国内市场市占率提升不及预期；天然气价格提升超预期；柴油价格下降超预期；海外市场拓展不及预期；全球地缘政治风险超预期。
   

2024年三季报点评：加速拓店，规模效应下盈利逐步释放

万辰集团(300972)
    事件:
    2024年10月29日，万辰集团发布2024年三季报。公司2024年Q1-3实现营收206.13亿元，同比+320.63%；归母净利润0.84亿元，同比+248.64%；扣非归母净利润0.76亿元，同比+221.48%。公司2024Q3实现营收96.98亿元，同比+261.32%；归母净利润0.83亿元，同比+263.06%；扣非归母净利润0.79亿元，同比+246.85%。
    投资要点:
    Q3收入环比大幅提升，零食门店持续跑马圈地。2024Q3公司收入同比+261.32%，保持高增态势。其中2024Q3零食量贩业务实现收入95.54亿元，同比/环比分别284.4%/+59.8%，相较于Q2公司零食量贩业务收入增加超35亿元，业务发展迅速，收入的快速增长预计主要系门店快速扩张所贡献的，我们预计，截至2024Q3，公司整体门店数已经过万，环比Q2末净增约3000多家门店，拓店速度加快，且单店营收环比也有提升。
    规模效应下费率优化，零食量贩业务净利率稳步提升。2024Q3公司毛利率为10.32%，同比+2.65pct，预计主要系收入快速增长背景下，采购成本有所优化。费用端，2024Q3公司销售费用率为4.16%，同比-0.90pct，环比-0.70pct；管理费用率为2.77%，同比-2.10pct，环比-0.65pct，我们认为随着公司收入体量增大，规模效应显现，费用率同比和环比皆有改善。盈利水平分业务来看，2024Q3零食量贩业务的净利率为2.10%，剔除因股权激励产生的股份支付费用后，净利率为2.73%，环比持平，同比+2.51pct，前三季度公司量贩业务
    净利率水平达到2.7%，同比去年大幅改善。
    少数股权回购增厚利润，归母净利率大幅提升。公司于2024年8月15日公告，拟以自有资金人民币2.94亿元收购南京万好49%的股权，收购完成后，公司通过直接持股及南京万兴间接持股合计持有南京万好75.52%的股权。各项业务盈利水平提升叠加少数股权回购，Q3公司归母净利润大幅提升至0.83亿元（Q1为0.06亿元，Q2为-0.05亿元）。
    盈利预测及投资评级：公司为零食量贩渠道头部品牌，零食量贩渠道作为效率更高的业态，在较短时间内在全国跑马圈地，公司零食量贩业务收入规模不断扩大，业绩持续兑现，单店盈利水平在门店数量增长情况下稳中有升，经营状况良好。展望后续，收入端，我们认为公司零食量贩门店仍存在拓展空间，且行业集中度有望进一步提升；利润端，供应链成本及各项费用在收入规模增长下有望持续优化，公司少数股东权益有望进一步收回，增厚利润。我们的盈利预测如下，预计公司2024-2026年营业收入为306.22/487.96/598.45亿元，同比+229%/+59%/+23%；归母净利润2.03/5.21/7.60亿元，同比+344%/+157%/+46%；EPS分别为1.13/2.90/4.24元，对应PE分别为62/24/17X，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：1）行业竞争加剧；2）门店拓展不及预期；3）单店营收不及预期；4）拓店成本上行；5）原材料价格波动风险；6）食品安全事件等。
   

2024年三季报点评：公司2024年Q3利润高增长，创新产品逐步兑现

海思科(002653)
    事件:
    2024年10月29日，公司发布2024年三季报：2024年前三季度公司营业收入27.51亿元（+15.41%），归母净利润3.82亿元（+90.20%），扣非归母净利润2.15亿元（44.55%）。2024年Q3公司营业收入10.65亿元（+4.96%），归母净利润2.17亿元（+72.76%），扣非归母净利润1.40亿元（+85.94%）。
    投资要点:
    公司2024年Q3收入平稳、利润高增长。2024年前三季度公司营业收入27.51亿元（+15.41%），归母净利润3.82亿元（+90.20%），扣非归母净利润2.15亿元（44.55%）。2024年Q3公司营业收入10.65亿元（+4.96%），归母净利润2.17亿元（+72.76%），扣非归母净利润1.40亿元（+85.94%）。
    里程碑款推动公司2024年Q3净利润率提升。公司2024年Q3毛利率为73.51%，同比提高2.81pct；销售费用率为35.62%，同比降低1.01pct；管理费用率为9.23%，同比提高4.67pct；研发费用率15.34%，同比提高2.30pct。2023年Q3公司收到TYK2产品里程碑款，推动2024年Q3投资净收入提高至1.67亿。公司2024年Q3净利润率为27.15%，同比提高14.38pct。
    公司创新产品研发逐步兑现。2024年7月8日公司公告，苯磺酸克利加巴林胶囊获批增加带状疱疹后神经痛适应症。2024年7月15日和2024年9月24日公司公告，创新药HSK21542申请新适应症获得国家药监局受理。
    盈利预测和投资评级我们预计2024/2025/2026年收入为40.11亿元/47.79亿元/57.83亿元，对应归母净利润4.89亿元/6.18亿元/8.30亿元，对应PE为79.96X/63.33X/47.15X。我们认为，公司创新产品环泊酚有望推动业绩高速增长，研发管线有望持续兑现。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示新药研发进展不及预期，新产品市场推广不及预期，医保谈判产品降价风险，产品参与集采市场份额缩小的风险，产品海外上市和商业化进展不及预期风险，业绩低于预期的风险。
   

2024年三季报点评：计轴系统隐形冠军，经营性净现金流明显改善

科安达(002972)
    事件:
    10月28日，科安达发布2024年三季报：2024年前三季度，公司实现营业收入2亿元，同比增长19.41%；实现归母净利润0.69亿元，同比增长34.98%。2024Q3，公司实现营业收入0.57亿元，同比增长3.39%；实现归母净利润0.13亿元，同比增长3.27%。
    投资要点:
    轨道交通雷电防护领域先行者，国内计轴系统隐形冠军。公司是国内最早从事铁路信号防雷的企业之一，自2004年公司创造性地提出以车站信号楼为中心建设铁路站场综合防雷系统以来，这一防雷理念得到业界广泛认可。公司研发的防雷分线柜已累计完成5000多个火车站场防雷工程，特别是武广客专、上海虹桥、成都北编站、武汉北编站、广州南站、青藏铁路等防雷工程已成为行业标杆。在轨道交通信号控制领域，公司开发的TAZII计轴系统广泛运用于国内铁路建设和城市轨道交通行业，已在全国50多个城市，超过200条地铁线路使用。
    毛利率同比提升，经营活动净现金流明显改善。2024年前三季度，公司毛利率同比提升0.2pct至65.15%；公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比下降1.83/3.98/2.73pct，财务费用率同比提升2.78pct至1.07%；受以上因素共同影响，公司净利率同比提升4.04pct至34.31%。2024年前三季度，公司经营性净现金流同比增加1.02亿元至0.82亿元，大幅改善。
    盈利预测和投资评级我们认为，公司在轨道交通雷电防护、计轴系统领域竞争力强，2024前三季度业绩恢复增长，经营活动净现金流明显改善；我们预计2024-2026年营业收入分别为2.93/3.45/3.99亿元，归母净利润分别为0.82/1/1.13亿元，对应PE分别为33/27/24倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示铁路、地铁等轨道交通行业需求下滑风险；公司新增订单不及预期风险；毛利率下滑风险；原材料价格波动导致成本上升风险。
   

深度报告：继电器龙头地位稳固，出海+品类扩张打开第二增长曲线

宏发股份(600885)
    报告内容摘要：
    全球继电器龙头地位稳固。公司深耕继电器行业四十余年，在继电器行业积淀深厚，持“以质取胜”经营方针和“份额优先”的原则，市场份额持续增长，2023年公司全球继电器市场份额达到21.6%，龙头地位稳固。2024H1公司业务收入72.31亿元，同比增长8.38%，归母净利润8.44亿元，同比增长19.59%，维持稳健增长趋势。
    多品类继电器穿越周期，充分受益新能源+电动化大势。公司继电器种类布局完善：1）高压直流继电器，公司市场份额40%+,充分受益新能源车电动化+800V高压平台渗透率提升；2）汽车继电器全球市占率20%，未来随着公司产品结构改善+海外客户持续渗透，有望保持稳健增长；3）电力继电器，公司有望受益于全球电网改造+智能化；4）信号&功率&工业继电器，未来随着家电行业增长、工业复苏、光储装机增长，或将持续为公司贡献增长点。
    “扩大门类”战略持续，新产品持续贡献增量。公司持续开拓新产品，连接器、互感器、真空灭弧室和电容器等泛电气元件有望成为公司新增长点，公司有望将继电器行业优势迁移到其他元器件，从而打开未来增长空间。
    海外市场持续布局。公司在印尼、德国等地建设海外工厂，我们认为海外工厂的设立有望帮助公司打开海外中高端客户市场，从而带动公司海外业务的扩张。
    盈利预测与投资评级：我们选择汇川技术、法拉电子、中熔电气作为可比对象。我们预计公司2024-2026年归母净利润为16.67、19.31、21.95亿元，同比增长19.7%、15.8%、13.7%，24-25年PE为19.37/16.73倍，考虑到公司是继电器龙头企业，壁垒较高，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：原材料供应短缺风险；原材料涨价风险；海外需求下滑风险；新业务扩张不及预期；行业竞争加剧风险等。

何以神华 一个新的思考框架

中国神华(601088)
    投资要点：
    煤炭行业投资新框架，个股alpha重于行业beta。煤炭行业的中长期定位是煤炭板块估值的决定性因素，但是我们认为把过多精力放在该问题争论上是没有意义的，因为任何人都说不清楚，而且对于估值而言，节奏比结果重要得多。影响因素包括碳中和政策的力度、储能技术革命性突破的时点等，这些都不是投资者能掌控的，技术进步不是线性的，颠覆式创新很难提前预知。因此，现在无论是预言新能源一统江湖还是传统能源固若金汤，都是不负责任的。不妨做一个贝叶斯主义者，分散布局，根据概率迭代调整仓位，所以从大类资产配置的角度，煤炭板块值得配置。于是乎，煤炭板块的投资思路就变得简单了，不是寻找每个公司分别有什么预期差，而是寻找哪个公司值得长期持有，我们认为中国神华是其中之一。
    一些基础概念的澄清：分红率比股息率更重要，久期比业绩更重要。煤炭板块一个常见的投资误区是过度关注股息率，并与长江电力对标。而事实上，一方面长江电力的估值逻辑非常特殊，并不具备普遍性；另一方面，包括长江电力、中国神华在内的泛稳定价值类资产，股价上涨的共同驱动力是折现率下降，而非股息率。长江电力是近乎永续资产，分红就是纯粹的收益，但是煤炭剩余寿命有限，收到的钱不完全是收益，还有一部分本金，因为这些资产不存在终值。用股息率选股，不仅容易错过长江电力，也容易错过中国神华。单纯按照股息率筛选出的标的，股价走势往往并不理想。相比股息率，我们认为对非成长性行业而言，分红率更加重要，分红率的背后是分红意愿，分红意愿反映了大小股东利益的一致性。
    对于使用寿命有限的资产，对IRR影响最大的是久期，也就是业绩锐减甚至归零前能够延续的时间，而非短期业绩。模型可以量化测算，业绩小幅波动对IRR的影响有限，而预期使用寿命的伸缩将导致IRR巨幅震荡。因为IRR是时间序列数据，ROE只是截面数据，真正影响企业价值的是IRR，而非ROE。
    底线思维下的中国神华：干涸池塘的最后幸存者。这是一种底线思维，并不意味着煤炭行业一定会“干涸”。我们试图论证的是，即便煤炭行业萎缩，公司预计也是最后的幸存者，久期远长于行业平均。一体化布局是公司竞争力的结果，而非竞争力的初始来源，公司最核心的竞争力是吨煤开采成本低，矿区位置集中，是“终端同质化商品中的少数低成本供给”，一体化布局与地域分布扩大了该优势。即便行业大幅萎缩，公司也有着更强的对需求波动的抵御能力，市场并没有给予公司的长久期属性充分定价。
    看似透明的报表中也能读出较多增量信息。最后，很多人认为中国神华的财务报表过于透明，反而没有了预期差。恰恰相反，本文详细拆解了公司的财务报表，我们认为一份经得起拷问的财务报表，在长期来看，本身就是一种Alpha。同时，公司较低的资产负债率，意味着更强的抗风险能力。储能技术革命性突破，以及双碳政策加速的可能性不能排除，如果资产剩余使用寿命大幅下修，未来自由现金流总额减少，相比权益所有者，债权人是优先保障的，还债是第一位的，权益价值可能直接归零，在经历房地产市场巨震后，市场对此并不陌生。但是中国神华近乎零有息负债，仅存的负债多为应付账款、预计负债等。对于“以久期为最大弹性”的资产，低负债率是最大的安全垫，也是超额收益的重要来源。
    盈利预测与估值：暂不考虑大雁煤矿和杭锦能源的收购，我们预计公司2024-2026年归母净利润为596.6、610.6和621.1亿元，对应PE14、13和13倍。以陕西煤业、兖矿能源、中煤能源作为可比公司，2024-2026年PE分别为10、9、9倍。公司PE估值高于可比公司，但是我们认为非永续资产的估值对久期长度的敏感性极高，而无论是从实体基本面还是从财务报表来看，中国神华对煤炭行业整体需求波动的抵抗能力都远高于行业平均水平。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：煤价波动超出预期，新能源转型速度加快，储能技术重大突破。

2024年三季报点评报告：吨价提升，盈利能力改善

燕京啤酒(000729)
    事件：
    2024年10月26日，公司发布2024年三季度报告。
    2024Q3公司实现营业收入48.00亿元，同比增长0.19%；归母净利润5.30亿元，同比增长19.84%；扣非后归母净利润5.20亿元，同比增长21.68%。
    2024Q1-Q3，公司实现营业收入128.46亿元，同比增长3.47%；归母净利润12.88亿元，同比增长34.73%；扣非后归母净利润12.61亿元，同比增长45.68%。
    观点：
    吨价和销量同比提升，公司延续稳健增长趋势。2024年1-9月，公司实现销量344.73万千升，同比增长0.48%，啤酒吨价3726.44元/吨，同比提升2.97%。2024Q3公司实现销量114.24万千升，同比增长0.17%，啤酒吨价4201.98元/吨，同比提升0.03%。公司持续推进变革，坚持高端化战略和全渠道布局，推出的大单品燕京U8销量快速增长，以燕京U8为代表的中高档产品持续带动公司销售结构优化。在需求相对较疲软的环境下，公司依然实现了稳健增长的态势。
    受益于产品结构优化和降本增效，公司毛利率和净利率提升，盈利能力改善。2024Q3公司毛利率47.99%，同比提升0.04pct。销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为
    2.03%/+1.81%/-0.15%/-1.16%，管理费用率提升，其他费用率均呈下降态势。在成本控制和效率提升方面，公司通过深化管理体系、优化供应链管理、强化精细化管理等措施，有效提升了运营效率。2024Q3公司净利率13.37%，同比提升1.95pct，盈利能力提升。
    高端化战略成效初显，改革红利有望延续。公司通过持续深化生产、市场和供应链等在内的九大变革，大力提升管理质效，持续推动经营成果的增强、运营效能的优化以及发展模式的转型升级，在大单品的带动下，实现收入和利润稳步增长。我们认为公司在改革和创新的驱动下，有望实现更高质量的可持续发展。
    盈利预测及投资评级：我们预计公司2024/2025/2026营业收入分别为147.51亿元/154.43亿元/160.97亿元，同比增长3.79%/4.69%/4.24%；归母净利润分别为9.57亿元/12.39亿元/14.57亿元，同比增长48.45%/29.43%/17.66%；对应2024年10月28日收盘价，PE分别为30.8X/23.8X/20.2X，参考可比公司的平均估值，考虑到公司在改革预期下，具备一定的溢价空间，我们看好公司盈利能力持续改善，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：食品安全风险；消费复苏不及预期；新品推广不及预期风险；市场竞争加剧的风险；原材料成本上行导致毛利率和利润下降的风险；第三方数据统计偏差风险。

电解液龙头地位稳固，一体化+出海战略双重背书

天赐材料(002709)
    事件
    2024年10月25日，公司发布2024年三季度报告，2024年1-9月公司实现营业收入88.63亿元，同比下滑26.90%，归母净利润3.38亿元，同比下滑80.69%，扣非归母净利润2.87亿元，同比下滑83.23%其中2024Q3公司实现营业收入34.13亿元，同比下滑17.52%，归母净利润1.01亿元，同比下滑78.25%，扣非归母净利润1.01亿元，同比下滑77.06%。报告期内，受行业上游材料的价格波动以及下游需求不足导致开工率降低等因素影响，行业普遍处于盈利周期底部承压状态，竞争持续激烈。
    坚持一体化战略，毛利率水平持续领先
    公司持续推进电解液供应链整合及降本措施，稳步提升核心原材料自供比例，六氟磷酸锂及LiFSI自供比例超97%，公司电解液市占率及毛利率保持行业领先地位。正极材料业务方面，公司通过提高产品质量稳定性、改进工艺和提高产能利用率以实现降本增效，2024H1公司磷酸铁销量同比增长67%，销售收入同比增长21%，磷酸铁产品持续放量将进一步推动公司正极材料横向布局，构造公司一体化成本竞争优势。此外，公司积极推动资源循环回收项目，现已具备从选矿-冶炼-提纯碳酸锂的一体化处理能力，并围绕磷酸铁锂电池开展回收业务，实现资源有效利用。
    坚持国际化战略，海外业务加速推进
    公司加快海外业务发展进程，多个海外定点项目已进入中试阶段且进展顺利，海外工厂建设有序进行。今年以来公司先后推动美国德克萨斯年产20万吨电解液项目及摩洛哥锂电池材料一体化项目的建设，以确保在全球范围内的业务扩展和市场竞争力，预计26年建成以满足26年后的海外市场需求。同时计划在北美设立配样室，满足客户送样需求，进一步提升新项目配合效率和服务质量。
    积极布局新材料，持续提升核心竞争力
    公司积极与产业链下游及高等院校等研究机构开展合作，重点推动新技术新材料的研发，如凝聚态电池电解质、固态电解质的实验与运用等，并取得了多个核心专利布局。此外，公司重点发展粘结剂、以及电池用结构胶等新材料，在新产品开发、新客户拓展、成本控制和效率提升方面成果显著。粘结剂产品边涂胶已通过多家电池厂商测试，目前已形成小批量订单出货。
    盈利预测：
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.50亿元、12.82亿元、17.12亿元，同比分别-70.89%、+132.87%、+33.53%，对应PE分别为63倍、27倍、20倍，给予“买入”评级。
    风险提示：
    锂离子电池材料行业政策风险、锂电池技术迭代的风险、锂离子电池材料行业账期风险、原材料价格波动风险、产品价格波动风险、汇率风险、环保及安全生产风险、项目管理风险、海外项目建设及地缘政治风险。

三季报点评：Q3利润高增，AI网络需求持续景气

锐捷网络(301165)
    投资要点：
    前三季度收入整体稳健增长，利润增速受Q3拉动表现优异：前三季度公司实现收入83.77亿元，yoy+5.36%；实现归母净利润4.12亿元，yoy+47.73%，上半年增速为10.08%；实现扣非归母净利润3,71亿元，yoy+47.13%，上半年增速为5.54%。前三季度公司毛利率为35.50%，yoy-3.21pct，净利率为4.92%，yoy+1.41pct，销售、管理、财务、研发费用率分别yoy-0.42、+0.23、-0.28、-4.53pct。
    Q3利润实现高增，净利率明显改善：公司Q3单季度实现收入33.33亿元，yoy+6.84%，qoq+15.07%；实现归母净利润2.58亿元，yoy+85.57%，qoq+70.30%。Q3毛利率同比继续承压，或主要系较低毛利的互联网数据中心交换机产品持续放量，环比略有改善，费用压降推动净利率同环比明显改善：Q3毛利率为34.78%，yoy-2.97pct，qoq+0.69pct，净利率为7.74%，yoy+3.28pct，qoq+2.51pct；销售、管理、财务、研发费用率分别yoy-1.26、-0.46、+0.09、-4.53pct。
    公司深耕以太网交换机领域，与业界生态伙伴共研AI网络标准。在国内，公司与中国移动联合全球首发全调度以太（GSE）新型智算中心网络技术白皮书并完成原型机发布，并于10月18日独家中标了中国移动GSE交换机标包。在国际，公司也已经正式成为超以太网联盟(Ultra Ethernet Consortium,UEC)新成员。同时根据公司财报，公司已经中标阿里、腾讯、字节下一代交换机产品研发标，并已经先后以较大份额中标多家头部互联网厂商智算中心建设。我们认为公司有望充分受益于运营商和互联网厂商的AI算力建设浪潮。
    盈利预测和估值：公司数据中心交换机有望跟随AI算力建设浪潮实现收入增长，且园区网产品也有望迎来回暖，叠加费用控制持续稳健，带动利润率进一步回升。我们预计公司2024-2026年实现营业收入123.89/142.14/168.79亿元，同比增长7.34%/14.73%/18.75%，实现归母净利润5.83/6.99/8.79亿元，同比增长45.20%/20.07%/25.68%，对应EPS为1.03/1.23/1.55元，对应当前价格的PE为50/41/33倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：网络设备行业竞争加剧风险；互联网、运营商、园区网客户资本支出意愿不及预期风险；芯片供应风险；AI技术发展不及预期风险。

业绩同比增长136%，制冷剂景气延续

三美股份(603379)
    事件
    2024年10月28日，三美股份发布《2024年第三季度报告》：2024年前三季度，公司实现营收约30.39亿元（同比+16.5%）；归母净利润约5.61亿元（同比+135.63%）；扣非归母净利润为5.49亿元（同比+222.66%）；基本每股收益0.92元。其中，2024Q3单季度公司实现营业收入9.99亿元（同比+14.48%）；归母净利润1.77亿元（同比+63.55%、环比-22.77%）。
    含氟制冷剂供需关系改善，四季度制冷剂景气延续
    2024年前三季度，公司主营产品氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢均价分别同比+22.97%/-24.22%/+5.23%；外销量分别-0.19%/+18.02%/-8.14%。氟制冷剂方面，2024年起，受益于配额政策约束、下游家电与汽车“以旧换新”政策及出口需求增长等，公司含氟制冷剂产品供需关系明显改善；原料端，除硫酸、氯仿、萤石粉、二氯甲烷外，四氯乙烯、偏氯乙烯、三氯乙烯价格均有所下跌，制冷剂盈利能力整体提升。整体来说，2024年前三季度，公司毛利率为28.28%（同比+15.86pct）净利率为18.40%（同比+9.27pct）。展望制冷剂市场，四季度是制冷剂传统备货旺季，随着配额逐步消化，叠加部分企业检修，我们看好四季度制冷剂景气度仍将延续。公司作为制冷剂龙头企业，有望充分受益于行业景气度提振。
    巩固制冷剂行业龙头地位，投资布局产业链一体化
    近年来，公司整体实现了平稳有序的生产经营，2024Q3资产负债率下降至9.26%持续巩固制冷剂行业地位，并持续加快产业链延伸布局。同时，公司积极布局新材料、新能源等业务领域，并向氟化工下游高附加值领域延伸。未来，公司将继续稳步推进浙江三美5000吨FEP、5000吨PVDF、福建东莹6000吨六氟磷酸锂及100吨高纯PF5等项目的建设；同时，参股公司盛美锂电年产3000吨（折固）LiFSI森田新材料高纯电子级氢氟酸扩产等工作也在有序开展中。
    投资建议：给予“买入”评级
    我们预计公司2024-2026年公司归母净利润分别为8.14/9.94/11.17亿元，同比增速分别为190.97%/22.20%/12.38%。EPS分别为1.33/1.63/1.83元/股。看好制冷剂业务景气度及公司长期发展，给予“买入”评级。
    风险提示：政策变动风险、市场风险、国际贸易风险、化工安全生产风险。
   

2024年三季报点评报告，三季度业绩同环比改善，自产煤单吨毛利提升

中国神华(601088)
    事件：
    中国神华发布2024年三季报：前三季度，公司实现营收2538.99亿元，同比增长0.57%，归母净利460.74亿元，同比下降4.55%。单季度实现营收858.21亿元，同比增长3.37%，环比增长6.70%，归母净利165.70亿元，同比增长10.54%，环比增长21.66%。
    观点：
    公司煤炭产销稳定增长，单三季度自产煤毛利率环比提升。产销量方面，前三季度，公司实现商品煤产量2.44亿吨，同比增长1.0%；煤炭销售量3.45亿吨，同比增长3.8%。其中，自产煤销量2.45亿吨，同比增长0.9%；外购煤销量1.0亿吨，同比增长11.8%。价格方面，前三季度，公司综合售价为564元/吨，同比下降3.3%。其中，年度长协售价492元/吨，同比下降2.6%；月度长协售价713元/吨，同比下降12.8%；现货售价610元/吨，同比下降1.8%。成本方面，前三季度，自产煤吨煤生产成本186.3元/吨，同比下降2.5%；吨煤销售成本300元/吨，同比下降1.7%。主要得益于原材料和修理费的下降。毛利率方面，单三季度，自产煤毛利率为46.3%，环比提升6.5个百分点。
    发售电量同环比增长，总装机容量再次提高。前三季度，公司总发电量达到1681.4亿千瓦时，同比增长7.6%；总售电量为1582.7亿千瓦时，同比增长7.8%。这一增长主要得益于新机组的投产和季节性需求的增加，单三季度，公司发电量和售电量分别达到641.0亿千瓦时和603.8亿千瓦时，同比分别增长14.4%和14.9%，环比分别增长31.6%和32.0%。截至2024年9月30日，公司对外商业运营的发电机组总装机容量44,939兆瓦，新增80兆瓦燃煤机组和225兆瓦光伏机组。
    盈利预测及投资评级：公司资源储量丰富，经营稳健，具备长期成长性，预计公司2024-2026年归母净利润分别为600.18/617.00/628.46亿元，当前股价对应PE为13.6/13.2/13.0倍，我们选取陕西煤业、中煤能源、电投能源、山煤国际作为可比公司，中国神华作为行业龙头估值高于行业平均水平，首次覆盖给予公司“增持”评级。
    风险提示：供给端扰动超预期，下游需求大幅下滑，在建矿井未能顺利投产，宏观经济波动风险，国际煤价大幅波动，数据的引
    用风险。

2024年三季报点评：行业龙头优势突出，渠道发力持续向好

兔宝宝(002043)
    投资要点
    事件：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业总收入64.6亿元，同比+12.8%，实现归母净利润4.8亿元，同比+5.6%；2024年单三季度实现营业总收入25.6亿元，同比+3.6%，实现归母净利润2.4亿元，同比+41.5%，单三季度业绩超市场预期。
    不断强化渠道竞争力，持续拓展营收来源。1）渠道架构方面：公司深化渠道运营变革，成立乡镇渠道运营中心、家具渠道运营中心、家装渠道运营中心以及易装运营公司和工装运营公司，协同运营中心赋能经销商运营能力提升，持续强化渠道竞争力。2）渠道模式方面：大力推进装饰材料门店和易装门店招商建设，加快推进下沉乡镇市场挖掘；协助经销商构建1+N的新零售矩阵，布局天猫、京东、抖音等电商新媒体运营渠道，助力门店业绩增长，并为品牌推广赋能；加大力度推进家具厂、家装公司、工装渠道等B端客户开拓，持续拓展营收增长源。
    毛利率有所下降，扣非净利率稳定。24年前三季度：1）毛利率：受商品房市场成交量下滑、装修建材需求疲弱影响，毛利率较去年同期下滑1.5个百分点至17.3%。2）销售费用率：受益于渠道势能增强，叠加营收规模增加，规模效应下销售费用率较去年同期降0.2个百分点至3.7%；管理费用率：预计股权激励费用计提同比显著减少，管理费用率较去年同期降1.2个百分点至2.4%；财务费用率、研发费用率分别较去年同期降0.3、0.1个百分点。3）净利率：综上影响，公司费用率较去年同期降1.9个百分点，扣非销售净利率提升0.1个百分点至6.6%，盈利能力较为稳定。
    高端产品极具优势，竞争力持续提升。公司深耕装饰建材行业多年，品牌力、产品力竞争优势突出、渠道力强劲，综合竞争力不断增强，经营势能持续提升：1）公司聚焦高端品牌建设，始终坚持“兔宝宝，让家更好”的使命，具有巨大的市场声誉和卓越的品牌竞争优势。2）兔宝宝板材的环保健康性能优势突出，在环保品质、产品设计、加工工艺方面极具竞争力，产品力突出。3）公司在全国建立了4000多家各体系专卖店，是行业内渠道客户数量最多、市场覆盖最广、经销商资源最优的企业；此外，公司正大力推进渠道下沉，持续拓展家具厂、家装公司、工装公司等小B业务渠道，渠道力持续增强。综合来看，兔宝宝在品牌、产品、渠道等方面综合竞争优势突出，经营势能强劲。
    盈利预测：预计2024-2026年EPS分别为0.80元、0.97元、1.15元，对应PE分别为15倍、12倍、10倍。公司综合竞争力突出，渠道端持续发力，成效显著，看好公司业绩弹性，给予公司2025年15倍估值，对应目标价14.55元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：经济大幅下滑风险；下游复苏或不及预期。

24Q3净利润延续高增，期待婴童护理新品旺季放量

润本股份(603193)
    投资要点：
    业绩概览：近日，润本股份发布了2024年三季报。据披露，2024年前三季度，公司实现营业收入10.38亿元/+25.98%；归母净利润2.61亿元/+44.35%；扣非归母净利润2.56亿元/+44.45%。2024单Q3，公司实现营收2.93亿元/+20.10%；归母净利润0.81亿元/+31.98%；扣非归母净利润0.80亿元/+37.16%。
    经营分析：1）收入端：秋冬旺季来临叠加新品培育顺利，婴童护理产品引领增长。2024年单Q3，公司驱蚊产品、婴童护理产品、精油产品分别实现营收89.11万元、150.14万元、45.71万元，同比增速对应为16.15%、26.72%、15.34%。其中，婴童护理营收占比较去年同期增加2.2pct至52.7%，猜测主要为蛋黄油系列新品拉动。2）利润端：盈利能力持续改善。2024年单Q3，公司毛利率为57.57%，较去年同期增加0.11pct，主要系婴童护理新品起量拉动产品结构变化；公司净利率为27.55%，较去年同期增加2.48pct。3）费用端：控费能力增强，财务费用率进一步优化。2024单Q3，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为23.55%、2.52%、3.36%、-3.2%，较去年同期分别变动+1.45pct、-0.1pct、+0.81pct、-2.98pct。其中，财务费用率持续改善主要系利息收入增长所致。
    盈利预测和投资建议：Q3季度虽为传统淡季，但公司先后推出了蛋黄油精华霜、蛋黄油特润乳、蛋黄油特护唇膏等单品，储备丰富且培育顺利。此外，公司深耕婴童护理、驱蚊等细分赛道，始终坚持“大品牌，小品类”的研产销一体化战略，持续满足消费者差异化需求，产品不断推陈出新，发展成长未来可期。2024-2026年，预计公司实现归母净利润2.97/3.66/4.54亿元，EPS分别为0.73/0.91/1.12元，当前股价对应的PE分别为33.4/27.1/21.86倍。考虑到：1）四季度为婴童护理旺季，公司有望凭借新品放量带动业绩继续提升；2）公司产品结构进一步升级，高毛利产品推升公司盈利水平，毛利率、净利率均处上升通道；3）作为国货婴童护理及驱蚊赛道优质龙头，公司市场认可度逐步提升，国产替代趋势明显，再叠加线上、线下渠道不断拓展，公司业绩兑现能力不断提升。2024-2026年业绩复合增速有望达到25%以上；我们给予公司2025年30-35倍PE，对应的目标价格为：27.3-31.85元/股。首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，行业政策变化风险，市场竞争度加剧，产品质量风险等。

美国去库接近尾声，看好公司海外订单改善趋势

怡和嘉业(301367)
    业绩简评
    公司发布2024年三季度报告，前三季度实现营业收入6.02亿元，同比下降36.31%；实现归母净利润1.25亿元，同比下降53.74%单三季度实现营业收入2.20亿元，同比增加10.51%，环比增加15.70%；单三季度实现归母净利润3274万元，同比增长21.78%；实现扣非后归母净利润1899万元，同比增长24.67%。
    24年前三季度经营分析
    公司与3B Medical,Inc签订了为期5年的《独家经销协议》。2024年7月29日，3B Medical,Inc.与怡和嘉业签订了为期五年的《独家经销协议》，授权3B Medical,Inc.在美国和加拿大独家销售其睡眠呼吸障碍（SDB）治疗设备、双水平气道正压通气（ST BPAP）治疗设备及配套耗材。协议的主要内容涵盖：（1）独家销售的产品包括公司的睡眠呼吸障碍（SDB）治疗设备、双水平气道正压通气（STBPAP）治疗设备及耗材。（2）独家销售的区域为美国及其海外领地加拿大。（3）在加拿大区域，3B Medical,Inc.将向公司支付50000美元，用于完成销售协议中涉及的产品注册流程。
    3B Medical订单已经恢复至行业常态。自6月底起，3B Medical的订单开始逐步恢复。3B Medical在确保三个月的安全库存量前提下，通常是每月按需下达订单，目前订单量已回升至行业平均水平。我们预计后续美国订单将会迎来明显增长。
    因地制宜，公司针对不同国家和地区制定合适的销售策略。1）美国市场：2023年RH公司已成功组建了耗材团队，并实施了积极的市场推广策略。此外公司每月都会在睡眠监测机构免费提供一定数量的面罩，旨在增强品牌知名度和市场认知度。2）欧洲市场：2023年公司成立了法国数据型子公司，服务范围扩展至整个欧洲。此举不仅有效解决了当地的医保报销问题，还通过完善基础设施吸引了更多代理商与公司合作，共同拓展欧洲市场。3）国内市场：随着社会对慢性疾病认知度的逐步提升，国内市场渗透率也相应增长，呼吸机设备数量持续增加，公司对未来国内耗材市场持积极乐观态度。
    全民OSA健康管理意识有望增强。三星的最新款Galaxy手表，现具备了侦测中重度睡眠呼吸暂停的能力。苹果的Apple WatchSeries10也加入了睡眠呼吸暂停检测功能。随着智能穿戴设备在睡眠呼吸暂停监测方面的不断进步，大众对OSA健康管理的认识得到了根本性的提升，全球市场的渗透率预计将快速增加，呼吸机的市场潜力亦有望进一步拓展。
    慢性阻塞性肺疾病患者健康服务被纳入国家基本公共卫生服务项目。2024年7月的三中全会公报中提到未来将加强慢性呼吸系统疾病的监测与评估，鼓励医疗卫生机构将慢性呼吸系统疾病及其合并的高血压、糖尿病等同防同治同管；2024年9月13日，国家卫生健康委、财政部等部门公布，慢性阻塞性肺疾病患者健康服务被纳入国家基本公共卫生服务项目，国内市场空间有望进一步打开。
    盈利预测
    目前公司美国积压的库存已进入消化尾声阶段，供需关系有逐步回归稳态的趋势，我们认为怡和嘉业后续美国订单将会迎来明显增长，同时后续新产品也有望贡献销量，公司有望迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长。基于公司经营情况的改善，我们预计公司2024-2026年收入端分别为9.23亿元、11.87亿元和14.20亿元，收入增速分别为-17.8%、28.6%和19.6%，预计2024年-2026年归母净利润分别为1.92亿元、2.56亿元和3.56亿元，归母净利润同比增速分别为-35.4%，33.3%和39.2%，对应2024年-2026年PE分别为33.725.3和18.2。我们看好公司未来在呼吸机领域的发展前景，首次覆盖，给予“买入评级”。
    风险提示：
    海外市场拓展不及预期、汇率波动风险、国际贸易摩擦影响

软通动力：软硬协同实现1+1＞2，探索PC端鸿蒙化增长新机遇

软通动力(301236)
    报告摘要
    软通动力：华为核心战略伙伴，软硬一体全栈赋能。公司战略从IT服务走向软硬一体，2024年2月完成收购同方计算机和同方国际，以软件及信息技术为基，构建计算产品与数字基础设施业务板块，并将数字能源与智算服务作为新兴业务长期布局。24H1
    收购完成营收扩容，整合完成有望释放利润空间。
    软件：鸿蒙+欧拉+高斯齐发力，国产基础软件加速渗透。①基本盘：软件与数字技术服务业务奠定基本盘，重点行业核心大客户业务份额保持领先，其中IT咨询为国内厂商领军，数字技术服务紧随技术热潮，积极布局云智能+信创OS+工业互联网+ERP。
    ②鸿蒙：2024Q4，HarmonyOSNEXT正式开启商用，终端OS国产化拐点将至；鸿湖万联自研SwanLinkOS，推出面向商显、交通等行业的SwanLinkOS商业发行版，首批实现HarmonyOSNEXT互联互通，联合同方计算机推出搭载SwanLinkOS5的开源鸿蒙AIPC和智能交互平板等智能端侧产品，商用版本预计于2024年内正式上市。③欧拉：openEuler操作系统装机量稳增，迁移意愿增强，自研企业级服务器操作系统天鹤OS升级至V22SP3，实现主流国产硬件适配。④高斯：深度融合华为战略，打造天鹤数据库和天鹤数据复制工具。
    硬件：整合同方，中标加速，协力打造软硬一体生态。①软硬协同1+1>2：2024年2月完成收购，持有同方计算机、同方国际100%股权。一方面，发挥鸿蒙适配软件优势，率先实现与HarmonyOS的互联互通，在多个项目上打造产业鸿蒙化示范案例；另一方面，同方计算机可提供从终端到服务器、从平台到应用软件的全套IT基础设施解决方案，并且是华为存储优选伙伴、华为云优选合作伙伴；同方国际具备面向自有品牌“机械革命”与X86ODM业务。24年来项目入围及中标频繁落地，凸显硬件产品实力。②服务器：作为鲲鹏&昇腾整机合作伙伴，产品研发迭代有序推进，软件积累有望提升硬件附加值。③ AIPC：AI PC出货量有望快速提升，公司掌握AIPC领跑三大优势——软通天璇2.0MaaS平台+鸿鹄万联完成鸿蒙PC适配+机械革命发布AIPC。
    盈利预测、估值及投资评级：预计公司2024-2026年归母净利分别为5.63/6.45/7.81亿元，以2024年10月30日收盘价计算，对应PE分别为122.5x/106.9x/88.3x。软通动力业务架构重组，兼具软硬两侧禀赋，乘鸿蒙快速发展之势。软件开发业务基本盘扎实，和华为合作深入，鸿鹄万联为鸿蒙头部生态合作伙伴，受益OpenHarmony版本迭代和性能提升；硬件侧，已完成同方计算机和同方国际的业务整合，软硬协同，率先实现与HarmonyOS的互联互通，探索PC端鸿蒙化的增长机遇。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；市场需求波动风险；技术迭代风险；市场竞争风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
   

季报点评：智能手机高端CIS实现重大突破，汽车CIS持续提升市场份额

韦尔股份(603501)
    事件：近日公司发布2024年三季度报告，2024年前三季度公司实现营收189.08亿元，同比+25.38%；归母净利润23.75亿元，同比+544.74%；扣非归母净利润22.93亿元，同比+1665.81%；2024年三季度单季公司实现营收68.17亿元，同比+9.55%，环比+5.73%；归母净利润10.08亿元，同比+368.33%，环比+24.60%；扣非归母净利润9.21亿元，同比增长+341.01%，环比+14.24%。
    投资要点：
    营收持续增长，盈利能力不断提升。由于消费市场进一步回暖，下游客户需求有所增长，伴随着公司在高端智能手机市场的产品导入及汽车市场自动驾驶应用的持续渗透，公司营业收入实现了持续增长。受益于产品结构优化以及成本控制等因素，公司盈利能力不断提升，公司2024年前三季度实现毛利率为29.61%，同比提升8.33%，24Q3毛利率为30.44%，同比提升8.66%，环比提升0.20%；公司2024年前三季度实现净利率为12.51%，同比提升10.12%，24Q3净利率为14.75%，同比提升11.34%，环比提升2.24%。
    智能手机高端CIS实现重大突破，汽车CIS持续提升市场份额。根据Frost&Sullivan的数据，2022年全球CIS市场规模为181亿美元，预计2027年将达到252亿美元，2022-2027年复合增速为6.8%；汽车是CIS应用中增长最快的市场，2022年全球汽车CIS市场规模为19.05亿美元，预计2027年将达到48.58亿美元，2022-2027年复合增速达20.6%。根据Yole的数据，在全球CIS市场竞争格局中，2023年索尼、三星、韦尔股份分别以45%、19%、11%的市占率位列全球前三。韦尔股份在不同像素尺寸、不同分辨率及差异化功能的智能手机CIS产品矩阵不断完善，并持续优化产品结构，实现产品组合竞争力提升，例如公司推出1.2um5000万像素的高端产品OV50H，广泛应用于国内主流高端智能手机后置主摄传感器方案中，正逐步替代海外竞争对手同品类产品，实现公司在高端智能手机领域市场份额的重大突破，公司5000万像素系列产品在智能手机主摄应用领域的市场份额显著提升。在汽车CIS领域，公司凭借先进紧凑的汽车CIS解决方案覆盖广泛的汽车应用，包括ADAS、驾驶室内部监控、电子后视镜、仪表盘摄像头、后视和全景影像等，公司汽车CIS产品性能优异，获得大量新设计方案的导入，并持续提升市场份额。
    模拟产品及显示产品持续推进汽车市场布局，有望成为推动公司未来增长的新动力。公司模拟产品主要包括电源管理芯片、LED背光驱动器和模拟开关、分立器件等产品；公司持续加大车用模拟芯片的产品布局，24H1公司推出首款车规级LCD显示屏PMIC---WXD3137Q，以及集成高速CAN收发器和车规级CANSIC的全新车载mini SBC OKX0210，提供更高可靠性的CAN通信，充分满足汽车智能化带来的车内复杂的应用场景；公司不断推进CAN/LIN、SerDes、PMIC、SBC等多种车规级产品的验证导入，汽车市场有望成为模拟产品新的营收增长点。公司显示解决方案涵盖LCD-TDDI、OLED DDIC、TED等多款产品，并持续推进产品迭代，进行性能优化；公司不断丰富产品品类及应用市场，在智能手机领域，公司与中国领先的面板制造商密切合作，并大力拓展车载TDDI产品。公司不断丰富车规级产品矩阵，为未来业绩持续增长提供新的动力。
    盈利预测与投资建议。公司为全球CIS领域企业，智能手机高端CIS在国内主流高端智能手机后置主摄传感器方案上实现重大突破，汽车是CIS应用中增长最快的市场，公司汽车CIS持续提升市场份额，公司模拟产品及显示产品持续推进汽车市场布局，有望成为推动公司增长的新动力，我们预计公司24-26年营收为262.25/320.62/370.27亿元，24-26年归母净利润为32.72/43.49/52.56亿元，对应的EPS为2.69/3.58/4.33元，对应PE为39.87/29.99/24.82倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；高端CIS进展不及预期；汽车智能化进展不及预期。

深度报告：焦煤板块弹性标的，行业高分红代表

潞安环能(601699)
    投资要点：
    公司具有国资背景公司具有山西省国资背景，实际控制人为山西省人民政府国有资产监督管理委员会。公司控股股东为山西潞安矿业（集团）有限责任公司，持有公司61.43%的股份，其位于山西省长治市，是省属五大煤炭企业集团之一，在煤炭领域深耕细作六十年，为潞安环能的业务发展提供有力帮助。
    煤炭业务贡献主要盈利公司主要业务为煤炭和焦炭产品的生产和销售。2024年中报显示，煤炭产品占公司营业收入94.99%，焦炭占比4.01%。毛利方面，2024年中报显示煤炭板块毛利占比101.68%，为公司的绝对毛利来源。
    煤炭行业唯一“专精特新”2023年1月4日，公司发布公告，继2020年以后，公司再次取得山西省科学技术厅、山西省财政厅、国家税务总局山西省税务局联合颁发的《高新技术企业证书》，有效期3年，是全国煤炭行业唯一国家级高新技术企业，享15%企业所得税税率优惠。
    公司为国内喷吹煤龙头，有望受益于喷吹煤需求量提升公司2022年喷吹煤产量约2042.10万吨，约占全国高炉喷吹煤消费量的13%左右，全国高炉喷吹煤产量24.4%，属于国内的喷吹煤龙头企业。目前我国喷煤比仍然较低，具有较大的提升空间，公司有望受益于喷煤比的提升。
    长协占比低，盈利弹性强根据投资者问答平台，潞安环能仅20%混煤按照电煤保供的长协价格进行销售，公司的喷吹煤中长协占比40%，整体测算下来公司长协量约为1300万吨，其余商品煤根据市场价格随行就市，整体长协比例较低导致定价较为灵活。同时，焦煤板块贡献了公司绝大部分的营业收入和归母净利润，公司具有较高的业绩弹性空间，在2021年焦煤行业景气度高的时候，公司归母净利润增速达296.72%，大幅抛离行业其他可比公司，在宏观预期向好，煤价具备向上动能的当前情况下，公司未来业绩增速值得期待。
    政策助力更多资金青睐高股息公司，公司高分红有望受益回购增持再贷款和互换便利政策，强化煤炭红利逻辑，此类资金或倾向于投资高股息板块从而获得稳定的中长期回报，而目前股息率为5.5%的煤炭板块有望受益。同时，2017年以来，公司跨越行业周期坚持分红，2023年现金分红比例60.00%，截至10月17日，公司股息率高达10.08%，在申万一级煤炭行业27家派发股利的公司中排名第一，在目前低利率的环境下，股息配置价值凸显。
    风险提示：煤价大幅下跌风险；煤炭进口强于预期；安全生产风险等。

普天科技：整合中电科核心资产，积极布局卫星互联网+低空经济

普天科技(002544)
    报告摘要
    普天科技：背靠强大股东资源，通信技术实力强劲。普天科技作为中电网通旗下唯一上市平台，通过多次资产重组，优质资产不断注入。①业务结构方面：公司的业务涵盖公网通信、专网通信、智慧应用和智能制造四大板块，凭借在PCB制造、5G应用
    等领域的技术优势，巩固在通信行业的领先地位。②管理及技术方面：公司通过实施长期股权激励计划，有效激发管理层活力并锁定核心人才，保障了持续的业绩增长，同时通过践行国企考核指标改革，优化资本回报，推动高质量发展。③财务方面：公司近期受专网通信项目延期和市场需求疲软以及竞争情况加剧影响，营收和利润有所下滑，24H1显示公司公网通信业务营收利润已经恢复增长，公司整体重新实现增长可期，同时公司期间费用控制能力保持稳定。
    主营业务：三大行业前景广阔，技术积累铸造公司竞争优势。①专网通信：全球5G专网市场2021年为30.9亿美元，预计2030年将达到345.5亿美元，公司则凭借产品的高度定制化和卓越安全性，在轨道交通、能源电力和应急通信等细分市场中保持领先地位，为行业客户提供可靠的通信解决方案。②PCB制造：2023年全球PCB市场规模约为695亿美元，预计2028年将增长至904亿美元，公司作为国内最大的军用印制电路板制造商，公司凭借其高端PCB设计与生产能力，在军工和通信行业中占据重要地位，军用PCB制造的技术壁垒为其带来长期的市场优势。③5G公网通信：公司依托“一核两解”体系，积极推动5G网络规划和行业终端应用，助力5G在工业和消费领域的融合发展。
    两大亮点：卫星互联网+低空经济，打造全新增长极。①6G卫星互联网：公司依托股东资源，在卫星互联网布局方面抢占先机，推动6G时代的通信变革，并通过战略合作和技术创新持续提升核心竞争力，抢占6G时代技术高点。②低空经济：作为“广东数字低空专业委员会”成员单位，公司以通信和导航技术优势积极参与低空智联网络建设，为低空飞行提供多网通信、融合导航、多源监视、智能服务等能力。同时，公司与西安电子科技大学达成战略合作，共建“西电-普天科技联合实验室”，以整
    合资源和技术优势，推进天地一体化泛在信息网络的发展，抢抓低空经济产业发展需求。
    盈利预测、估值及投资评级：预计公司2024-2026年归母净利分别为0.95/1.81/2.60亿元，以2024年10月29日收盘价计算，对应PE分别为182.1x/95.3x/66.4x。普天科技专注信息通信技术，凭借多元业务布局与技术优势，抢占6G卫星互联网和低空经济新赛道，具备长期增长潜力；并且背靠中电网通资源，有望整合中电科核心资产，受益国企改革深化。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；市场需求波动风险；技术迭代风险；市场竞争风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
   

卡位上海数智化，AI智算+数据要素双轮驱动

云赛智联(600602)
    打造城市数智化业务底座，营收规模稳定增长
    云赛智联是一家以云服务大数据、行业解决方案、智能化产品三大板块为核心业务的专业化信息服务公司。公司通过“做优数据中心做强云服务、做深大数据、布局行业应用”的战略路径，不断夯实数字化转型的全链服务能力，强化面向客户的伴随式服务能力。基于公司当前正逐步打造的智能算力基础设施、人工智能垂类模型应用以及大数据运营能力，公司紧紧抓住发展机遇，通过在城市各领域推进信息化、数字化、智能化建设，持续深耕智慧城市的建设与运营，为城市数字化转型筑牢坚实的基础。
    2023年前三季度，公司实现营业收入40.12亿元，同比增长8.25%；实现归母净利润1.58亿元，同比增长1.22%；扣非归母净利润1.38亿元，同比增长39.45%。第三季度单季，公司营业收入同比下滑7.13%，归母净利润同比下滑28.95%，扣非归母净利润同比增长223.46%，主要系上年同期公司子公司转让所持上海松下微波炉有限公司40%股权获益属于非经常性损益所致。
    布局智算IDC，参股上海智能算力科技公司
    公司围绕AI发展主线，从智算中心IDC建设、算力平台服务、垂类模型应用等层面布局人工智能产业；未来将加快完成松江大数据中心（二期）智算中心的建设及配套运营，建成支撑大规模智能算力集群的优质智算中心；大力支持参股企业上海智能算力科技有限公司发展，打造自主智能算力产业生态；垂类模型应用方面，将专注于政务服务和大型国企为主的垂直领域，为客户提供深层次服务。
    公司拥有宝山云计算中心、宝山大数据中心、松江大数据中心等机柜资源。2023年初，松江大数据中心一期全面投入运营；同年5月松江大数据计算中心二期顺利通过拟建数据中心符合性评估和专家评审，取得数据中心建设能耗指标；7月，松江大数据中心二期建设项目作为上海市重大功能性事项导入松江新城，并入选2024年上海市重大工程清单；2024年上半年，松江大数据中心二期工程项目已实现主体结构全面封顶，公司完成了上海算力服务平台在宝山大数据中心的宝山节点构建，松江和宝山两大数据中心之间建立了大容量OTN链路。
    公共数据开发提速，公司卡位上海数据运营平台
    10月9日，中办、国办发布《关于加快公共数据资源开发利用的意见》，这是中央层面首次对公共数据资源开发利用进行系统部署意见提出，到2025年，公共数据资源开发利用制度规则初步建立，资源供给规模和质量明显提升，数据产品和服务不断丰富，重点行业地区公共数据资源开发利用取得明显成效，培育一批数据要素型企业，公共数据资源要素作用初步显现。
    早在2021年，上海就率先出台《上海市数据条例》，提出构建公共数据授权运营体系。2023年底，浦东新区进一步深化改革，审议通过《浦东新区推进公共数据授权运营工作方案》，为公共数据开发利用提供了坚实的法治保障。此外，在上海市数据局的支持下，上海数据集团于2022年9月29日正式揭牌成立。上海数据集团及下属企业依据上海市数据条例及市政府授权开展本市公共数据运营业务。公司作为上海市大数据中心资源平台总集成商和运维商、数据运营平台总运营商，承接了多个区“一网通办、一网统管”平台和数个大型企业数字化转型顶层设计，有望受益于上海地区公共数据的开发利用。
    盈利预测及投资建议
    公司积极布局智能算力基础设施、人工智能垂类模型应用以及大数据运营能力，有望迎来新一轮快速发展。预计公司2024-2026年的EPS分别为0.16、0.20、0.24元，当前股价对应的PE分别为88.2272.47、59.11倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    政策落地不及预期；行业竞争加剧；IDC建设不及预期等。

2024三季报点评：原铝产量超出预期，利润同比高增

云铝股份(000807)
    投资要点
    事件：公司披露2024年三季报，业绩同比大幅增长。2024年1-9月，公司实现营收391.86亿元，同比+31.67%；归母净利润38.2亿元，同比+52.49%；2024Q3实现营收145.38亿元，同比+20.24%，环比+9.39%，归母净利润112.94亿元，同比+31.58%，环比-4.32%。
    电解铝产能利用率大幅提升，量价齐升推动业绩增长：1）量：由于2024年云南省内金沙江、沧澜江来水较好，整体电力供应情况较往年有所改善，公司电解铝产能利用率大幅提升，2024年1-9月，公司生产原铝214.8万吨（yoy+26.32%）、生产氧化铝107.32万吨（yoy-2.49%），生产炭素制品59.86万吨（yoy+3.06%），生产铝合金及铝加工产品91万吨（yoy-0.12%）；2）价：受益于新能源用铝及海外补库需求持续增长，2024年1-9月，中国电解铝表观消费量同比增长7%至3369.37万吨，1-9月电解铝长江有色均价录得19715元/吨（yoy+5.9%）。
    国内氧化铝价格难以维持高价，电解铝单吨利润有望回升：本轮氧化铝价格快速上涨主要原因为铝土矿的短缺：1）国内安监趋严致使河南山西地区大量铝土矿场关停；2）由于年初油库爆炸及5月以来雨季影响，今年几内亚铝土矿发运国内到港数量低于市场预期。我们认为随着国内矿山逐步复工复产，以及几内亚雨季临近尾声，铝土矿供给问题将得到缓解，此外，由于氧化铝行业利润高企，行业新增产能动力加强，我们预期2025年氧化铝整体产能将有效增长，氧化铝价格有望于2025年回落，公司电解铝利润端有望迎来增长。
    看好供改背景下的公司盈利能力：供给端，刚性约束带来长期稀缺价值，在电解铝供给侧改革的背景下，电解铝产能已逼近4500万吨红线，未来合规可投放新增产能极为有限；需求端，随着新能源用铝的不断增长，我们预计有望维持年化1.5%的增长，电解铝行业的产能稀缺性日益凸显。
    盈利预测与投资评级：我们继续看好公司从上游铝土矿、氧化铝、电解铝，到下游铝加工产品的绿色铝全产业链布局，由于国内铝土矿难以完全恢复至2023年供应水平，我们调整公司2024-25年归母净利润为48.91/57.63亿元（前值为58.27/68.05），新增2026年归母净利润预测值为66.20亿元，对应2024-26年的PE分别为8.44/7.16/6.23倍，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期导致铝价下跌风险；美元持续走强风险。

公司动态研究：智能手机&智能驾驶市场需求向好，盈利能力持续改善

韦尔股份(603501)
    投资要点:
    稳步推进各主要业务板块发展，前三季度经营业绩稳健。2024年前三季度，公司实现营业收入189.08亿元，同比+25.38%，实现归母净利润23.75亿元，同比+544.74%，实现扣非归母净利润22.93亿元，同比+1665.81%。2024年Q3，公司实现营业收入68.17亿元，同比+9.55%，实现归母净利润10.08亿元，同比+368.33%，实现扣非归母净利润9.21亿元，同比+341.01%。
    智能手机&智能驾驶市场持续复苏，产品结构优化提升盈利能力。2024年市场需求持续复苏，下游客户需求有所增长，伴随着公司在高端智能手机市场的产品导入及汽车市场自动驾驶应用的持续渗透，2024年前三季度公司的营业收入和毛利率同比实现了显著增长；此外，为更好地应对产业波动的影响，公司积极推进产品结构优化及供应链结构优化，产品毛利率逐步恢复，整体业绩显著提升。2024年前三季度公司实现销售毛利率29.61%，同比+8.33pct，实现销售净利率12.51%，同比+10.12pct。盈利能力与经营效率提升明显。
    高端主摄产品导入顺利，手机CIS&车载CIS双轮驱动。公司是业内CIS领先玩家，在高端手机CIS领域持续发力。2024H1公司推出的1.2um5000万像素的高端图像传感器OV50H，被广泛地应用于国内主流高端智能手机后置主摄传感器方案中，正在逐步替代海外竞争对手同品类产品；公司不同像素尺寸的5000万像素系列产品在智
    能手机主摄应用领域份额增长显著，持续提升公司产品价值量及盈利能力。公司车载CIS业务持续受益于汽车智能化、电动化推进，市场份额持续提升。据乘联会数据，2024年1-7月份世界汽车销量达到5114万辆，新能源汽车达到886万辆；2024年1-7月的新能源车份额达到17.3%，其中纯电动车的占比达到11.2%。
    盈利预测和投资评级结合行业发展情况，预计公司2024-2026年营收分别为265.46、312.91、369.67亿元，归母净利润分别为29.82、43.19、55.10亿元，EPS分别为2.46、3.56、4.54元，对应PE分别为44X/30X/24X，韦尔股份是全球排名前列的中国半导体设计公司，研发中心与业务网络遍布全球，持续看好公司在高端智能手机市场的持续导入及汽车市场自动驾驶应用的渗透率提升。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示消费电子需求不及预期，大客户业务新品不及预期，新产品推出不及预期，市场需求复苏不及预期，行业竞争加剧等。