公司信息更新报告：经营质量提升，与N公司合作进展显著

淳中科技(603516)
    国内领先的显控系统设备及解决方案提供商，维持“买入”评级
    考虑业务落地节奏，下调公司2025-2026年归母净利润预测为1.31、1.88亿元（原预测为1.72、2.24亿元），新增2027年预测为2.57亿元，EPS分别为0.65、0.93、1.27元/股，当前股价对应PE分别60.2、41.8、30.6倍，考虑公司在AI计算领域的良好卡位，维持“买入”评级。
    利润快速增长，经营质量提升
    2024年度公司实现营业收入4.95亿元，同比下滑0.82%；实现归母净利润8580.0万元，同比增长390.75%；实现扣非归母净利润7328.65万元，同比增长954.04%。一方面，公司注重提高签约合同质量，综合毛利率为50.12%，同比提升6.6个百分点。另一方面，公司对内提高运营管理效率，降本增效，期间费用同比有所下降；“淳中转债”于2024年4月完成转股和赎回，相应减少了债券利息费用。
    与N公司合作持续深入，后续进展值得期待
    公司与国际知名图形技术和人工智能计算领域的领导者N公司建立了业务合作关系，主要对接的业务包括液冷测试平台、基于AI的检测平台和测试板卡等，相关业务自2024年开始导入，全年实现营业收入3883.27万元，毛利率为74.23%。后续业务进展需要关注N公司新迭代产品的导入进度、公司适配产品的检测验证情况等因素。
    成功推出三大芯片产品，进一步扩大技术领先优势
    2024年4月，公司成功推出“Coollights寒烁LDV4045芯片”、“Zeus宙斯Zeus0108芯片”和“Thor雷神ULC32A芯片”三款芯片。其中，Coollights寒烁为全球首发LED“ALL IN ONE”一体化芯片，宙斯ZEUS为国产ASIC专业音视频芯片，雷神Thor为人机交互显示芯片，可以应用于工业控制、美容仪器、医疗器械、充电桩、智能家居等领域。新产品的陆续导入有利于扩大公司在业内的技术领先优势，还将为业绩的持续增长提供强大动力。
    风险提示：原材料采购成本增加风险；行业竞争格局加剧；人才流失风险。

行业低景气度导致业绩承压，产业链延伸与产品拓展并进

华峰化学(002064)
    事件：华峰化学近期发布2024年报，公司2024年实现营业收入269.31亿元，同比增长2.41%；归母净利润22.20亿元，同比下降10.43%。公司拟每10股派现1.5元（含税）。
    点评：
    行业景气度较低使业绩承压。公司2024年实现营收269.31亿元，同比微增2.41%，归母净利润22.20亿元，同比下滑10.43%。其中，Q4单季度营收65.59亿元，同比下降0.87%，环比下降1.05%；归母净利润2.05亿元，同比下降62.66%，环比下降58.64%。业绩下滑主要系氨纶、己二酸等主要产品价格下跌、价差收窄，以及Q4计提资产减值损失所致。2024年氨纶行业延续周期底部运行态势，面临产能集中释放、需求偏弱的压力，产品价格持续走低。公司主要产品销量实现增长，部分对冲价格下跌影响。化学纤维（氨纶）销量36.82万吨（+12.29%），营收90.51亿元（-2.74%），毛利率13.66%（+1.16pct）。基础化工产品销量136.57万吨（+28.52%），营收104.75亿元（+22.29%），毛利率10.81%（-8.76pct）。化工新材料板块实现营收58.44亿元，同比微降0.65%；销量42.55万吨，同比增长2.43%。聚氨酯原液在汽车、高铁缓冲垫、3D打印等新兴领域的应用方兴未艾，公司作为全球最大的聚氨酯原液生产商，有望受益于行业集中度提升和下游应用拓展。
    产业链一体化与产品拓展并进。公司继续推进氨纶产能扩张，重庆基地15万吨产能在建，但将原募投项目“年产30万吨差别化氨纶扩建项目”调整为25万吨，并将完全达产日期延后至2026年底。公司正投资建设25万吨/年BDO和24万吨/年PTMEG项目，旨在保障核心原材料供应稳定并进一步降低成本。横向拓展方面，公司于2024年10月启动筹划收购控股股东华峰集团旗下的浙江华峰合成树脂有限公司（聚氨酯树脂）和浙江华峰热塑性聚氨酯有限公司（TPU）100%股权，若收购完成，将进一步丰富公司产品线，增强聚氨酯产业平台的协同效应和综合竞争力。
    投资建议：
    华峰化学是全球领先的氨纶、聚氨酯原液及己二酸企业，通过原料自给和工艺优化持续巩固成本优势。预计公司2025-2027年EPS为0.5/0.67/0.76元，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料、产品价格波动；宏观经济不及预期；行业竞争加剧。

年报&一季报点评：24年业绩亮眼，25年期待自主品牌发力

佩蒂股份(300673)
    事件：公司近日发布24年报及25年一季报。24年实现营收16.59亿元，同比+17.56%；归母净利为1.82亿元，扣非后归母净利润为1.81亿元，同比扭亏为盈；基本EPS为0.75元；每10股派发现金红利3.5元（含税）。24Q4单季实现营收3.36亿元，同比-32.06%；归母净利润0.27亿元，同比+51.71%；25Q1单季实现营收3.29亿元，同比-14.40%；归母净利润0.22亿元，同比-46.71%；点评如下：
    公司24年业绩表现亮眼，毛利率显著提升。2024年，公司收入增长，净利润创历史新高，主要得益于两个方面：首先是海外市场订单需求恢复带来营收重回增长轨道；其次是自主品牌快速增长。分品类来看，公司畜皮咬胶/植物咬胶/肉质零食/主粮业务分别实现营收5.04、6.07、4.02、1.18亿元，同比+19.14%、+43.68%、+26.62%、-43.64%；毛利率分别为25.28%、31.86%、33.2%、24.81%，分别较上年上升10.24、7.44、14.51、4.76个百分点。公司综合毛利率为29.36%，较上年提升10.2个百分点。
    海外市场24年收入快速增长，25年多维拓展谋新篇。2024年，公司海外市场实现收入13.7亿元，同比+29.12%；毛利率28.94%，较上年上升11.04个百分点。海外订单增长，带动越南和柬埔寨工厂产能利用率提升是海外市场收入和盈利增长的主因。此外，植物咬胶等新品的表现亮眼，收入占比显著上升，对海外收入和盈利的增长也有一定贡献。海外业务2025年将面临关税、国际贸易政策等风险因素，公司将依托自身多国产能布局优势，重点拓展非美客户，同时进一步提升多维度服务能力和运营效率，以应对非市场因素的影响，预计海外收入和盈利仍将保持稳增。
    国内自主品牌有望持续高增。2024年，公司国内市场实现收入2.88亿元，同比-17.56%；毛利率为31.72%，较上年上升8.04个百分点。国内市场收入下降，系业务市场战略和业务模式的调整所致，收入主要由自主品牌贡献。2024年，国内自主品牌收入规模增长33%，其中爵宴品牌增长52%；此外，湿粮和干粮的收入规模也在不断增长，随着公司加大主粮产品的力度，其业务收入规模有望在近两年实现快速增长。
    盈利预测及评级：给予“增持”评级。预计公司25-27年归母净利润为2.06/2.56/2.78亿元，EPS为0.83/1.03/1.12元，对应PE为17.2/13.8/12.7倍,维持“买入”评级。
    风险因素：海外市场收入变化不达预期，国内自有品牌推进不达预期

金、锑涨价驱动业绩大增，看好全年业绩表现

湖南黄金(002155)
    事件
    4月22日公司发布2025年一季报，1Q25实现收入131.21亿元，环比+91.58%，同比+67.83%；归母净利润为3.32亿元，环比+84.92%，同比+104.63%。
    点评
    业绩符合预期，金、锑价格上涨驱动业绩高增。1Q25锑、金均价分别环比+76.90%、+37.22%至16.04万元/吨、671元/克，1Q25公司非标金销量同比增加，量价齐升驱动公司业绩显著增长。1Q25公司毛利环比/同比分别+8.31%/+44.57%至6.39亿元；毛利率环比/同比分别-3.74pct/-0.78pct至4.87%，我们认为非标金业务占比显著提升或为公司整体毛利率下降主要原因。
    套保浮亏拖累整体业绩表现。1Q25末公司其他综合收益较年初减少6,920.30万元，减幅2524.96%，主要是期末持仓的黄金套期保值有效部分浮亏增加所致。
    降本增效推进，资本结构优化。1Q25公司期间费用、期间费率分别环比-27.72%、-2.69pct至2.16亿元、1.65%，主要原因系研发费用显著下降，1Q25公司研发费用环比、同比分别-55.81%、-24.00%至0.57亿元；公司1Q25末资产负债率为14.42%，环比、同比分别-0.51pct/-0.60pct，持续降至低位。
    高增长目标开始逐步兑现。公司计划2025年生产黄金、锑品72.48吨、3.95万吨，同比2024年实际产量分别+56%/+35%；1Q25公司收入大增系非标金销量显著增长，公司高成长目标开始兑现。关注锑价第三次上涨。近期溴素价格有所回落，据卓创资讯短期内溴素价格将继续受到需求面的影响而走弱，我们认为对锑价压制有望进一步解除；溴素价格松动，叠加缅甸地震或将持续影响该地区锑矿供应，我们继续看好锑价内外同涨趋势。考虑出口逐步恢复、进口显著缩减，海外大矿减产、战略性备库持续，原料紧缺局面难有改变，我们认为内盘锑价或涨至35万元/吨。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年营收分别为521/546/576亿元，归母净利润分别为22/25/29亿元，EPS分别为1.85/2.08/2.45元，对应PE分别为14/12/10倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    产品价格波动风险，项目建设不及预期，安全环保管理风险。

在手订单再创新高，业绩弹性有望逐步释放

东方电缆(603606)
    2025年4月22日，公司披露2025年一季报，Q1实现营收21.5亿元，同比增长63.8%；实现归母净利润2.81亿元，同比增长6.7%；实现扣非归母净利润2.74亿元，同比增长28.2%。
    经营分析
    海底电缆与高压电缆收入同比大增219%：公司对业务收入披露口径进行调整，具体如下：1）电力工程与装备线缆（原陆缆系统-高压陆缆）Q1实现收入8.85亿元，同比+53%；2）海底电缆与高压电缆（原海缆-脐带缆+高压陆缆）实现收入11.96亿元，同比+219%，主要受益于国际化水平提升，外销收入增长；3）海洋装备与工程运维（原海工+脐带缆）约0.65亿元。
    在手订单再创新高，项目开工加速业绩弹性有望逐步释放：截至2025年4月21日，公司在手订单约189亿元，环比3月21日增长5%，再创历史新高。分结构来看，海底电缆与高压电缆约115亿元，电力工程与装备线缆约44亿元，海洋装备与工程运维约30亿元。一季度以来，国内海风项目开工加速，公司前期中标的高附加值海缆项目青洲五、七，帆石一海风项目均已全面启动海上施工，其中青洲五、七柔送出缆敷设在4月初启动，年内确收可能性持续提升，看好公司高毛利订单逐步兑现带动业绩弹性释放。规模效应摊薄期间费用，存货、应收周转加速。公司25Q1期间费用率为7.1%，同比下降2.2PCT，其中销售/管理/研发费用率分别为2.1%/1.8%/3.2%，分别同比-0.65/-0.9/-0.68pct。公司加大存货、应收账款管理力度，一季度存货、应收周转天数分别为108、139天，分别同比下降90、47天，较24Q1明显加速。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司一季报及我们对行业最新判断，预测2025-2027年归母净润分别为17.2、22.4、26.5亿元，对应PE为21、16、13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海风项目建设进度不及预期、因海上风电政策导致产业投资放缓的风险。

民爆龙头稳健增长，产能扩张与整合持续推进

江南化工(002226)
    事件：公司近期发布2024年报，期内实现营业收入94.81亿元，同比增长6.59%；归母净利润8.91亿元，同比增长15.26%。公司拟每10股派现0.65元（含税）。
    点评：
    民爆主业稳健增长，一体化服务与海外业务驱动力强。公司2024年实现营业收入94.81亿元，同比增长6.59%；归母净利润8.91亿元，同比增长15.26%。其中，Q4实现营业收入27.82亿元，同比增长14.91%；实现归母净利润1.41亿元，同比增长93.40%。公司民爆业务板块全年实现营收86.13亿元，同比增长8.58%，是公司业绩增长的主要驱动力。其中，爆破工程服务业务收入达51.04亿元，同比增长8.25%，占民爆产业收入比重超过50%，一体化转型扎实推进。公司下属北方爆破取得矿山工程施工总承包和营业性爆破作业单位“双一级”资质，多家子公司资质升级，一体化服务能力进一步增强。海外业务拓展成果显著，全年实现境外收入10.23亿元，同比增长27.85%。公司积极参与“一带一路”建设，纳米比亚湖山、罗辛铀矿一体化项目进展顺利，超额完成预期经营目标，罗辛铀矿采矿一体化项目已投入2.4亿元。公司在蒙古、刚果（金）、塞尔维亚等国均有布局，海外市场有望成为重要增长点。
    产能扩张与整合持续推进。公司持续通过内生外延方式扩大产能规模。公司完成对朝阳红山化工70%股权和陕西红旗民爆集团35.97%股权的收购，工业炸药许可产能提升至76.55万吨，稳居行业前列。公司作为兵器工业集团民爆产业整合平台，控股股东特能集团和实控人兵器工业集团承诺在2025年底前解决同业竞争问题，旗下奥信化工（海外业务龙头，海外炸药产能近20万吨/年）和庆华民爆（雷管产能领先）的注入预期明确，将进一步提升公司规模和竞争力，特别是在海外市场和电子雷管领域。
    投资建议：
    江南化工是国内民爆行业龙头企业，产能优势明显，产能扩张与整合持续推进，龙头地位有望持续巩固。预计2025-2027年公司EPS分别为0.38/0.43/0.48元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格波动；宏观经济不及预期；安全生产风险。

成本端表现优异，一季度业绩高增

山金国际(000975)
    事件：2025年4月22日，公司发布2025年一季报，报告期内公司实现收入43.21亿元，同比+55.84%；归母净利润6.94亿元，同比+37.91%，环比+55.66%；扣非净利润7.04亿元，同比+40.87%，环比+64.99%。
    矿产金产量环比持平，一季度产量完成情况良好。2025年Q1公司矿产金/矿产银产量分别为1.77/22.05吨，同比分别为-10.61%/+5.60%，矿产金产量环比+0.57%；铅精粉/锌精粉产量分别为1312/1395吨，同比分别为+20.73%/+0.84%。公司2025年计划黄金产量不低于8吨，其他金属不低于2024年产量，一季度完成情况良好。
    成本端表现优异，降本增价之下毛利率提升显著。2025年Q1公司矿产金/矿产银单位成本（合并摊销后）分别为147.87/2.41元/克，同比分别为-5.41%/-15.73%；铅精粉/锌精粉单位成本（合并摊销后）分别为5392/7902元/吨，同比分别为-40.94%/-20.33%，成本端表现优异。根据纽交所数据，2025年Q1Comex金均价为2868美元/盎司，同比+38.5%；2025年Q1公司矿产金/矿产银毛利率分别为77.57%/61.54%，同比分别为+9.59/+23.18pct；铅精粉/锌精粉毛利率分别为63.58%/52.56%，同比分别为+31.47/+25.34pct，降本增价之下毛利率提升显著。
    期间费用率维持稳定，资产负债率保持较低水平。2025年Q1公司销售、管理、研发、财务费用率合计为2.71%，同比+0.11pct，期间费用率维持稳定。至2025年Q1，公司长短期借款分别为9.95/0亿元，环比分别为-0.11/+0亿元；资产负债率为18.18%，环比-0.39pct，保持较低水平。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为30.30/41.31/51.29亿元，公司金矿成本控制能力强，长期黄金产量目标较高，有望充分受益行业景气，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：价格大幅波动风险，供应端超预期释放，产量不及预期

2024年报点评：半导体市场复苏呈现结构性分化，下游市场周期性波动

菲利华(300395)
    事件：公司发布2024年报。公司2024年实现营业收入17.42亿元，同比-16.68%；归母净利润3.14亿元，同比-41.56%。
    投资要点
    下游市场需求下降，半导体市场复苏的结构性分化是业绩承压的主要原因：菲利华2024年实现营业收入17.42亿元，较2023年的20.91亿元同比下降16.68%；归属于上市公司股东的净利润为3.14亿元，较2023年的5.38亿元同比下降41.56%。业绩下滑的主要原因是2024年全球宏观经济形势复杂多变，下游市场呈现周期性波动。半导体市场复苏呈现结构性分化，国际产业政策变化及分工调整影响了全球半导体供应链的稳定性，尽管公司半导体板块营收同比增长11%，但航空航天领域需求回落，导致该板块营收下降。
    在产品研发和技术突破方面取得了显著成果，持续加大研发投入：2024年，公司投入金额达2.50亿元，同比增长11.98%。在石英玻璃材料和制品板块，高纯合成石英砂项目顺利转入中试阶段，黑白石英、高均匀性合成石英产品初步形成稳定量产能力，大规格低羟基合成石英材料达到研发指标，低膨胀合成石英产品质量稳步提升，居国内领先水平，并牵头制订了相关国家标准。在石英玻璃纤维和复合材料板块，公司完成了电子电路用石英纱、石英布的研制定型，QDR型石英纤维及织物、彩色石英纤维及织物的研制，并实现新型蜂窝结构织物的自动化生产，18个高性能复合材料结构件产品项目研发成功并通过用户认可。
    实施股权激励计划，增强了核心团队的凝聚力：2024年，公司于2月5日披露了实际控制人、董事、高级管理人员的增持股份计划，计划在6个月内合计增持不低于3000万元公司股份，该计划已于8月6日完成，体现了管理层对公司未来发展的信心。此外，公司在产业布局方面也取得了重要进展，合成石英玻璃材料扩产项目开工建设，预计新增年产能160吨；合肥光微光掩膜基板精密加工项目具备批量供货能力，济南光微高端电子专用材料精密加工项目厂房顺利封顶，中益新材电子布项目稳步扩产并进入批量制备和供货阶段。
    盈利预测与投资评级：公司业绩相对承压，我们相对下调先前对公司的盈利预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为5.10/6.83亿元，前值6.71/8.30亿元，新增2027年预期7.87亿元，对应PE分别为50/37/32倍，同时考虑到公司是国内领先的石英玻璃材料和制品企业，是全球少数几家具有石英纤维批量生产能力的制造商，竞争格局良好，因此维持“买入”评级。
    风险提示：1）宏观经济波动导致市场需求下降、营业收入波动的风险；2）主要产品价格波动和毛利率下滑的风险；3）涉及国家机密影响投资者投资的风险。

万华化学2024年报及2025年一季报点评：毛利率下滑拖累业绩，精细化学品及新材料业务持续增长

万华化学(600309)
    事件：公司近期发布2024年报，期内实现营业收入1820.69亿元，同比增长3.83%；实现归母净利润130.33亿元，同比下降22.49%。公司拟每10股派现12.5元（含税）。公司发布2025年一季报，实现归母净利润30.82亿元，同比下降25.87%。
    点评：
    毛利率下滑拖累业绩。公司2024年实现营业收入1820.69亿元，同比增长3.83%；实现归母净利润130.33亿元，同比下降22.49%。其中，公司第四季度实现营业收入344.65亿元，同比下降19.49%，实现归母净利润19.40亿元，同比下降52.83%。2024年业绩下滑主要原因包括：产品价格下跌及原料成本波动导致整体毛利率同比下降0.62个百分点至16.09%；规模扩张导致费用同比大幅增长，其中，销售费用同比增长20.25%、管理费用同比增长23.38%；计提资产减值损失7.40亿元（主要为存货跌价、在建工程及固定资产减值）及固定资产/在建工程报废损失（计入营业外支出11.37亿元）。但公司主要产品销量均保持同比增长，聚氨酯产品销量564万吨（同比+15.40%），石化产品销量547万吨（同比+15.69%），精细化学品及新材料产品销量203万吨（同比+27.65%），体现了公司在行业中的竞争优势。
    传统主业和精细化学品及新材料产能持续释放。公司通过技改扩能实现以量补价（福建MDI40万吨/年提升至80万吨/年，宁波MDI120万吨/年提升至150万吨/年），未来福建MDI将继续技改扩能至150万吨/年（预计2026Q2完成），福建第二套33万吨/年TDI项目预计2025年5月投产，持续巩固全球最大MDI、TDI供应商地位。公司自主研发的POE装置（打破国外垄断）、柠檬醛装置、VA全产业链、特种异氰酸酯、聚氨酯固化剂等一次开车成功。TPU三期、PEBA、聚碳酸酯二元醇（PCDL）项目顺利投产。电池材料业务作为第二增长曲线，实现石墨负极、硅碳负极、树脂基硬碳负极等三大负极材料全流程打通。
    投资建议：
    万华化学已形成聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大产业集群，通过不断延伸产业链、扩大高端化产品生产实现持续高效发展。预计2025-2027年公司EPS分别为4.28/5.32/6.27元，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料、产品价格波动；宏观经济不及预期；行业竞争加剧。

AI业务接力成长，加速智算建设

中国移动(600941)
    2025年4月22日，公司发布2025年第一季度财报。Q1单季度实现营收2637.60亿元，同比增长0.02%；实现归母净利润306.31亿元，同比增长3.38%。
    经营分析
    电信行业端承压，高股息属性仍具吸引力：2025年前2月电信行业端增量不增收，根据工信部，电信业务收入同比仅增长0.9%，远低于同期电信业务总量7.6%的增速。公司主营业务收入增幅亦随之放缓，1Q25主营业务收入2224亿元，同比增长1.4%。公司1Q25经营活动现金流量净额同比下降45%，主要因公司主动加快对中小企业及农民工付款进度，履行社会责任。EBITDA率同比略有回升，我们认为主要系折旧压力减轻等因素造成。公司归属于母公司股东权益同比增长2.5%，高股息属性仍具吸引力。
    政企与新兴市场收入占比持续提升，看好移动云业务加速放量：1Q25年移动业务客户数下滑至10.03亿户，增长见顶。通话时长、上网流量齐降，个人市场业务承压。公司政企市场与新兴市场的收入占比进一步提升。其中，移动云收入于2024年突破千亿，同比增长20.4%。得益于DeepSeek的发展，公司智算算力利用率已提升至68%，总体资源售卖率达77%。其中约60%通过超融合一体化部署，约30%通过裸金属方式部署，约10%通过公有云调用。我们预计2025年移动云业务将加速放量。
    智算规模领先，AI业务驱动成长：我们认为在个人、家庭市场等传统业务承压的背景下，云和数据中心业务已成为运营商增长的主要驱动力。公司把握AI浪潮，加强算力投入，宣布建成全国首个四算融合（通算、智算、超算、量子计算）的算力网络，算力服务器规模超100万台，智算规模超43EFLOPS，智算规模处于行业内领先水平。我们看好AI业务给公司带来的成长性。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025/2026/2027年公司营业收入分别为1,084,541.00/1,129,316.95/1,176,473.23亿元，归母净利润为145,328.40/152,069.78/159,466.11亿元，公司股票现价对应PE估值为PE为16.77/16.03/15.28倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    AI发展不及预期；DICT业务发展不及预期；行业竞争加剧风险；电信业务发展不及预期。

2025年一季报点评：Q1业绩符合预期，25年单吨净利稳中有升

天赐材料(002709)
    投资要点
    公司业绩符合预期。公司25年Q1营收35亿元，同环比42％/-5％，归母净利润1.5亿元，同环比31%/3％，扣非归母净利1.3亿元，同环比33%/42%，毛利率19.2%，同环比-0.3/-0.6pct，业绩符合市场预期。
    25Q1电解液出货同比高增长、25年有望增长40%。我们预计25Q1出货14.8万吨，同环比64%/-8%，Q2单月排产稳中有升，Q2出货预计环增5%+，25年有望出货70万吨，同增40%。我们预计25Q1外售锂盐折固约0.2万吨，折电解液约2万吨，环增20%+，25年公司外供锂盐预计进一步增长，此外我们预计25年LiFSI有望出货2.2-2.5万吨（含自供），同比翻倍增长。
    Q1电解液单吨盈利持平、25年盈利稳中有升。我们预计25Q1电解液单吨净利约0.08-0.09万元，环比持平，贡献利润约1.3亿元，我们预计外供锂盐贡献0.2亿元，我们预计电解液板块合计贡献1.5亿元左右。六氟Q1部分客户价格已上涨落地，大客户价格稳定，随着锂盐外售增长及LIFSI产能利用率提升，我们预计25年盈利有望逐步改善。
    正极板块亏损收窄、日化业务稳定贡献利润。我们预计25Q1磷酸铁及铁锂业务出货3万吨，同比翻倍以上增长，我们预计Q1单吨净利-0.2万/吨，合计亏损0.6亿左右，环比亏损已小幅收窄，我们预计全年出货15万吨+，预计减亏至1-2亿左右。日化业务我们预计25Q1贡献0.5亿元+利润，25年贡献稳定增长。
    费用控制良好、存货小幅增加。公司25年Q1期间费用4.7亿元，同比25%，费用率13%，同比-2pct；经营性现金流-1.2亿元，同环比转负；25年Q1资本开支2.3亿元，同环比-29%/60%；25年Q1末存货14亿元，较年初+3.5%。
    盈利预测与投资评级：我们维持25-27年归母净利润11.2/16.8/23.8亿元，对应PE为29/19/14倍，同比+131%/+50%/+41%，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。

2025年一季报点评：业绩超预期，现金流高增经营质量持续提升

杰瑞股份(002353)
    事件：2025年4月22日，公司发布2025年一季报。
    投资要点
    Q1归母净利润同比+24%超市场预期，现金流大幅提升
    2025年一季度公司实现营业收入26.86亿元，同比+26.07%，我们判断主要系油服及EPC业务收入大幅增长拉动；归母净利润4.66亿元，同比增长24.04%；扣非归母净利润4.62亿元，同比增长28.37%，收入及利润表现均超市场预期。经营性现金流10.67亿元，同比+409.68%，随着海外收入占比提升，公司经营质量大幅提升。展望未来，随着公司天然气设备类订单高增和海外EPC项目的持续兑现，公司业绩规模有望持续提升。
    受交付节奏影响毛利率略有下降，费用控制持续优化
    2025Q1公司销售毛利率31.4%，同比-4.3pct，我们判断主要系①一季度钻完井中固井业务收入占比较高，高毛利压裂设备尚未确收，预计Q2毛利率将会明显改善；②EPC和油服收入占比高于同期。销售净利率17.8%，同比-0.2pct。2025Q1公司期间费用率为10.8%，同比-2.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率5.6%/4.6%/3.8%/-3.3%，同比分别+0.0/-0.4/+0.1/-2.4pct，费控能力持续优化。展望未来，随着公司高毛利设备订单的持续落地，盈利能力仍有较大成长空间。
    “一带一路”合作深化，杰瑞中东市场布局进入收获期
    杰瑞股份自2023年圆满完成KOC JPF-5项目竣工验收后，成功打响中东地区品牌知名度，2024年迎来大型EPC合同收获期。①2024年5月，杰瑞与伊拉克中部石油公司（MdOC）初步签署曼苏里亚气田开发合同；②2024年9月，杰瑞与巴林国家石油公司（BAPCO）签署7个天然气增压站工程总承包项目合同（总金额22亿元，核心设备约11亿元）。③2024年11月，杰瑞与ADNOC签订井场数字化改造项目（合同金额约66亿元），旨在彻底解决传统管理模式下高昂的维护和人力成本。中东高端油服市场的大型EPC项目持续中标，彰显国际高端石油公司对杰瑞设备制造和项目总承包能力的高度信任。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润30.3/34.9/39.9亿元，当前市值对应PE估值为10/9/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国际油价波动；国内油气资本开支不及预期；国际关系摩擦。

2024年报及2025年一季报点评：爵宴保持高增，海外承压背景下关注自主品牌成长性

佩蒂股份(300673)
    投资要点
    事件：2024年公司实现营收16.59亿，同比+18%，归母净利1.82亿，同比扭亏。2024Q4实现营收3.36亿元，同比-32%，归母净利0.27亿元，同比+52%。2025Q1实现营收3.29亿，同比-14%，归母净利0.22亿，同比-47%。
    国内自主品牌、国外市场均保持高增，规模效应带动净利率提升。2024年公司国内/国外分别实现营收2.9/13.7亿元，同比-18%/+29%。国内市场中，自主品牌增长33%，其中爵宴增长52%，国内下滑主要系代理品牌业务收缩。国外市场保持良好增长，且收入增长带动越南、柬埔寨工厂产能利用率提升，其中越南德信和柬埔寨爵味均实现净利润约5000万元，新西兰工厂亏损接近2000万元。全年来看国内/国外毛利率分别同比+8/11pct。2024/2024Q4分别实现净利率11.2%/8.8%，同比+12.3/+6.0pct。
    2025Q1在高基数下短暂承压。2025Q1收入有一定承压。1）预计国外下滑15%，主要去年Q1基数很高（去完库存后进入补库周期），3月开始美国出口订单有影响。2）国内自主品牌预计增长20%左右，其中爵宴增长30%以上。2025Q1毛利率同比+4.3pct，销售/管理费用率同比+3.8/3.0pct，主要系Q1自主品牌营销费用投入增加，且规模效应减弱，此外新西兰工厂转固产能利用率还较低。实现净利率7.1%，同比-3.8pct。
    关税背景下加快国内自主品牌进度。目前美国出口订单发货量减少，持续观察Q3-Q4情况。公司对国内自主品牌给予厚望，海外业务在关税背景下承压，国内市场会抓紧发力，爵宴5月会继续推出新品配合618大促。
    盈利预测与投资评级：考虑到海外业务存在不确定，我们略下调2025-2026年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.5/2.5/3.1亿元（此前2025-2026年分别为2.3/2.9亿元），同比-16%/+62%/+23%，对应PE为23/14/12X。维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

2024年报&2025年一季报点评：清洁能源稳健，能源服务提升，分红回购显信心

九丰能源(605090)
    投资要点
    事件：公司公告2024年年报、2025年一季报、2025年员工持股计划。
    24年归母+29%/扣非+1%，清洁能源稳健&能源服务提升。2024年公司实现营业收入220.47亿元，同比减少17.01%；归母净利润16.84亿元，同比增长28.93%；扣非归母净利润13.5亿元，同比增长1.12%。2024年公司实现毛利20.6亿元（23年同期20.8亿元，略有下降），分业务来看：1）LNG：2024年实现毛利9.8亿元（23年同期10.7亿元，同比-8%），其中，LNG销量218万吨（同比+15%），LNG吨毛利449元。受交通燃料和燃气电厂需求增长驱动，国内销售与服务量提升，毛差有所下降，核心资源与客户的吨毛利保持基本稳定；2）LPG：2024年实现毛利5.0亿元（23年同期4.9亿元，同比+2%），其中，LPG销量184万吨（同比-4%），LPG吨毛利271元（23年同期256元，同比+6%），公司夯实华南领先地位，销量稳定吨毛利提升；3）能源作业：2024年实现毛利2.8亿元（23年同期3.0亿元，同比-7%），其中，能源服务销量38.6万吨（同比+1%），能源服务吨毛利723元（23年同期785元，同比-8%），井上能服量价稳定，积极开展川渝地区增产服务项目试点；4）能源物流：2024年实现营业收入6.1亿元（同比+114%），毛利2.1亿元（23年同期0.9亿元），毛利率34.4%（同比+2.4pct），公司积极推进船舶运力优化，开展LPG运力服务及码头窗口期服务驱动盈利提升；5）特气：2024年实现营业收入2.4亿元（同比+47%），毛利0.7亿（同比+3%），毛利率28.8%（同比-12pct），2024年公司高纯氦气销量约38万方，逐步搭建航天特气供应链和服务链。
    25Q1归母+5%/扣非+1%，彰显发展韧性。2025年一季度公司实现营业收入54.84亿元，同减13.41%；归母净利润5.06亿元，同增5.4%；扣非归母净利润4.68亿元，同增1.38%。其中，1）LNG：25年一季度公司长协资源执行良好，国际气价波动现货采购下降，LNG彰显发展韧性，吨毛利同比明显提升，预计受到资源结构变动影响；2）LPG：25年一季度销量同比提升，顺价能力基本稳固；3）能源服务：25年一季度LPG船运服务收入盈利提升幅度明显；4）特气：25年一季度高纯氦气销量超8万方，同比增长40%。2025年3月12日，海南商业航天发射场一号工位首次发射成功，公司项目产出液氢实现独家配套供应。
    现金流表现良好，固定分红+特别派息+回购注销彰显公司信心。2024年公司，1）经营活动现金流净额20.47亿元，同比-5.16%；2）投资活动现金流净额-9.17亿元，同比-60.08%；3）筹资活动现金流净额-6.95亿元，同比-158.64%。公司规划2024-2026年固定现金分红7.5/8.5/10.0亿元，当年归母净利润同增超18%时，启动年度特别现金分红，下限为0.2亿元。2024年公司全年固定现金分红7.5亿元，2024年特别分红0.3亿元，合计达7.8亿元，分红率达46%。公司公告拟以集中竞价交易方式回购公司股份，拟回购金额2至3亿元，回购股份全部用以注销。绝对收益优势突出。
    2025年员工持股计划，2025-2027年归母净利润目标复增15%。结合国内外环境与业务布局节奏，公司终止第二期员工持股计划，公告2025年员工持股计划。持股计划覆盖核心管理层与事业部核心员工。1）价格与规模：持股计划上限0.95亿元，以12.61元的初始价格受让公司已回购股份。拟参与员工预计32人，覆盖管理层与事业部核心员工。2）业绩考核：持股计划解锁期分3期，考核25至27年，以24年扣非归母13.5亿元为基数，25-27年当年归母净利润不低于15.5/17.8/20.5亿元，年化归母增速15%。此外，26年和27年也可通过累计归母净利完成考核，26年考核25至26年累计不低于33.3亿元，27年考核25至27年累计不低于53.8亿元。3）费用影响有限：根据公司公告测算，员工持股确认总费用为0.93亿元，25-28年分别确认0.32/0.38/0.18/0.05亿元。24年公司管理费用3.15亿元，对费用影响有限。新一轮员工持股计划落地，绑定核心员工持续成长。
    盈利预测与投资评级：考虑国际气价形势，我们下调2025-2026年归母净利润预测从17.4/20.4亿元至15.6/18.0亿元，预测2027年归母净利润21.3亿元，对应2025-2027年PE为10.7/9.3/7.8倍（2025/4/22），维持“买入”评级。
    风险提示：气价剧烈波动，天然气需求不及预期，项目投产不及预期

双翼驱动优势明确

恒辉安防(300952)
    公司发布2024年报
    24Q4营收4亿元，同比+41%；归母净利润0.2亿元，同比+79%；
    24A营收13亿元，同比+30%；归母净利润1亿元，同比+10%。
    公司拟向全体股东每10股派发现金股利人民币1.5元（含税），共计派发现金股利2356万元，派息率20%。
    主业稳健，超纤维新材料贡献增量
    分产品，功能性安全防护手套营收12亿元，同比+30%，其中销量+25%，价格+3%；超高分子量聚乙烯纤维及其复合材料营收0.4亿元，同比+49%，其中销量+58%，价格-6%。
    超高分子量聚乙烯纤维生产2124.71吨，对外销售544.09吨，主要用于军事防弹、安全防护、高端家纺、绳网带等领域。产业协同自用1114.61吨，主要满足集团内关联企业特种防切割手套对高端原材料的需求。
    24年公司毛利率22%，同比-3pct，功能性安全防护手套毛利率22%，同比-3pct；超高分子量聚乙烯纤维及其复合材料毛利率8%，同比+6pct。美元汇率变动导致汇兑收益增加，财务费率同比-1pct，最终净利率为10%，同比-1pct。
    “功能性安全防护手套+超纤维新材料”双翼驱动
    国内“年产7,200万打功能性安全防护手套项目”厂房及公用工程已全面竣工，产能爬坡进程稳步推进。越南“年产1600万打功能性安全防护手套项目”预计2025年6月底部分产线可投入试生产。两个项目全部建成达产后，公司手部安全防护手套产品产能将突破1亿打。
    目前超高分子量聚乙烯纤维满负荷产能已达3000吨，成功跻身国内少数具备该材料及其复合材料规模化生产能力的企业阵营。公司规划新增12,000吨超高分子量聚乙烯纤维产能；其中一期4800吨作为可转债募集资金重点项目，已于2024年9月正式开工建设，预计2025年9月实现首批产能释放，届时将显著提升公司在高性能纤维市场的供应能力与话语权。
    公司依托现行3000吨超高分子量聚乙烯纤维项目及多年来在技术研发、产品孵化、市场开拓、应用开发等方面的深厚积累，收获一系列显著成果。在生产能力上，已具备高度灵活的柔性化生产能力，能够规模化生产50D到2400D不同规格的超高分子量聚乙烯纤维,可根据客户需求提供多样化产品。公司生产的800D超高强防弹纤维，其技术指标可以达到断裂强度≥42cN/dtex、初始模量≥1600cN/dtex。
    公司新建项目4800吨超高纤维项目将在原有基础上进行全面升级。产线设计、产品研发、生产工艺、生产运营等环节都将迭代更新，这将带来成本的大幅降低，包括投资成本和生产成本。
    “年产11万吨生物可降解聚酯橡胶项目”采用“一次规划、三期实施”的开发策略，其中一期1万吨已于2024年8月开工建设，项目建成后，将助力公司业务向生物基新材料赛道延伸，巩固公司在可持续材料领域的行业引领地位。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于2024年表现，我们调整25-26年盈利预测并增加27年盈利预测，预计25-27年归母净利分别为1.56亿、1.99亿以及2.70亿（25-26年前值为1.57亿以及2.11亿）；
    EPS为0.98元、1.26元以及1.70元；
    PE为23x、18x以及13x。
    风险提示：宏观经济波动、原材料及能源价格波动、汇率波动等风险。

业绩翻倍增长，一体化优势进一步巩固

天山铝业(002532)
    年报业绩：24年公司实现营收280.89亿元，yoy-3.1%；归母净利润44.55亿元，yoy+102%；扣非净利润43.09亿元，yoy+128.8%。其中，Q4实现营收72.94亿元，yoy+10%，环比+4%；归母净利润13.71亿元，yoy+141.4%，环比+35.7%。
    铝价上涨+氧化铝量价齐升带来盈利显著增厚，分红承诺凸显长期投资价值
    1）电解铝：24年自产铝锭产量117.59万吨，同比+1%。电解铝板块盈利大幅增厚，毛利为41.95亿元，同比+8.9%，主要系铝价上涨幅度高于生产成本涨幅。24年SHFE铝均价2.00万元/吨，同比+8.2%；原料方面，24年公司电解铝生产成本同比+4%，虽然氧化铝大幅涨价，但公司氧化铝板块盈利抵消了成本的上涨，自发电成本同比-4%，预焙阳极成本同比-24%。
    2）氧化铝：24年公司氧化铝产量227.89万吨，同比+7.55%，广西氧化铝基本外销为主，从数量上来看氧化铝可以对电解铝基本实现自供。氧化铝生产成本同比+2%；平均售价4000元/吨，同比+40%，远高于成本涨幅，贡献较高利润。氧化铝经营主体靖西天桂全年净利润17.8亿元，较去年同期0.26亿大幅攀升。
    3）高纯铝：24年高纯铝产量2.81万吨，同比-34.35%；受益于国内市场需求回升及新客户拓展顺利，销量同比+50%。高纯铝生产主体天展新材净利润0.64亿元，较23年1.16亿元有所下降。
    4）其他：①一体化布局更进一步：几内亚项目已进入生产开采阶段，所产铝土矿陆续发运回国；广西自有铝土矿取得采矿权，生产规模100万吨/年；印尼三个铝土矿也完成交割，一体化布局下成本端仍有下降空间。②费用端：四费13.3亿元，同比-4000万，主要由于降负债后资产负债表优化（资产负债率同比-5pct），财务费用由23年7.9亿元降至7亿元，同比-10.24%。
    5）分红：24年现金分红18.5亿元，分红比例41.4%。同时，公司发布未来三年股东回报规划（25-27年），承诺现金分红比例不低30%，分红承诺凸显长期投资价值。此外，公司获批回购贷款2.7亿，预计回购方案审议通过后6个月内回购2-3亿元。
    投资建议：25年随着国内新的增量措施与存量政策发力，叠加供应端约束，预计电解铝供需形势维持相对较好。考虑到25Q1电解铝价格中枢抬升，同时一体化布局下成本端仍有下降空间，我们将公司25/26年归母净利润由44.6/47.1亿元调整，预计25-27年归母净利润为46.86/55.94/60.19亿元，对应PE为7.4/6.2/5.8倍，维持“买入”评级.
    风险提示：海外经营风险；原材料和能源价格波动风险；宏观经济波动风险，铝锭价格风险；安全生产风险；行业周期性风险。

跨境电商高增，IP事业可期

创源股份(300703)
    公司发布2024年财报及一季报
    25Q1公司营收4.6亿同增40%，归母净利0.21亿同增218%，扣非后归母净利0.2亿同增255%；
    2024年营收19.4亿同增43%，归母净利1.1亿同增41%，扣非后归母净利1.0亿同增45%。
    2024年汇兑净收益3178万，同增89.30%。
    2024年公司传统出口业务营收同增28.62%，跨境电商业务营收同增81.22%（占总收入比重提至29.7%）。2024年美国智源合计促成订单数89万笔，通过美国亚马逊销售1359.7万美元。
    分销售模式看，2024年公司OEM营收9亿占总46%，同增28%；OBM营收5.8亿占总30%，同增80%。ODM营收4.3亿同增31%。
    分产品看，2024年运动健身类营收4.8亿同增138%，毛利率41.8%同减5pct。文教休闲类营收12亿同增24%，毛利率27.2%同减3pct。
    2024年公司毛利率31.3%同减1.8pct，归母净利率5.6%基本持平。25Q1毛利率35.4%同增约0.5pct；归母净利率4.5%同增约2.5pct。
    2025年围绕“内外双循环、研发驱动、生态共生”三大核心战略一、市场开拓：深化“双循环”体系，驱动内外协同增长
    在海外市场，公司坚持“稳存量、拓增量”策略，一方面强化北美市场客户服务能力与柔性化生产优势，巩固存量业务基本盘；另一方面，以东南亚为战略支点，通过多元化生产基地布局，降低贸易壁垒风险。针对跨境电商，重点提升自营官网销售占比，同步推进美国体验展厅投运，通过场景化产品陈列强化品牌认知，构建“多平台引流+线下体验”的营销模式，打造跨境电商业务增长第二曲线。
    在国内市场，公司将聚焦“IP+科技+文创”路径，借助公司多年沉淀的设计与制造经验，精选契合自身产品的优质IP合作与公司原创IP的打造并举，坚持科技创新和AI赋能，研发兼具创意价值与实用功能的产品矩阵，并通过线上线下融合立体渠道和数字营销赋能，加速自有品牌渗透。
    二、产能战略：构建多元化协同制造网络
    产能布局上，公司将深化越南生产基地的产能扩张，以新加坡子公司为枢纽，审慎实施供应链重构，积极探索通过品牌运营实现产能本土化布局，完善东南亚等新生产基地，形成协同网络，打造兼具效率与柔性的供应链体系，快速响应全球市场的差异化需求。
    具体跨境电商业务看，睿特菲、美国睿特菲及脱凡体育主营运动健身用品，执行以亚马逊销售为主，官网销售为辅的战略方针。
    睿特菲在亚马逊销售为主导的前提下（美国亚马逊店铺“RITFIT LLC”、欧洲亚马逊店铺“RITFIT”、日本亚马逊店铺“RitFit”），加大了对官网建设投入。2024年美国睿特菲官网销售占其营收约27.98%，积极发展科技研发团队，积累丰富技术、经验、人才和市场优势。美国智源拥有亚马逊店铺“ZealConcept Inc”，旗下拥有子品牌“PAPERAGE”“Elyn”，主营亚马逊平台的时尚文具类、生活居家类产品，以简约设计及优异质量获得消费者一众好评。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于2024年及25Q1财报表现，公司业绩增长靓丽，我们乐观看待公司未来IP业务发展势头，预计25-27年公司归母净利分别为1.7亿、2.3亿以及3.1亿（25-26年前值为1.6、2.1亿）；
    EPS分别为0.93元、1.25元以及1.7元；
    对应PE为15x、11x、8x。
    风险提示：宏观环境不确定性风险；海外市场依存度较高的风险；汇率波动风险；研发设计创新不及市场预期风险

业绩持续快速增长，LPO、AEC等新型光模块成为新看点

新易盛(300502)
    2025年4月22日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业收入86.47亿元，同比增长179.15%；实现归母净利润28.38亿元，同比增长312.26%。2025年一季度公司实现营业收入40.52亿元，同比增长264.13%；实现归母净利润15.73亿元，同比增长384.54%。
    经营分析
    业绩持续快速增长，毛利率净利率大幅提升：受益于AI行业发展，得益于800G等高端产品出货的快速增加以及持续降本增效，公司业绩、毛利率、净利润率进一步得到提升。2024年公司实现毛利率44.72%，同比增长13.73pct；实现净利率32.82%，同比增长10.6pct。2025年一季度公司延续了业绩快速增长趋势，增速超200%。
    高速率光模块需求旺盛，将带动公司业绩持续提升：根据Lightcounting预测，2025年800G以太网光模块市场规模将超过400G。随着高速光模块的快速导入，预计2029年800G和1.6T光模块的整体市场规模将超过160亿美元。根据Coherent预测，未来五年内800G和1.6T光模块有望成为市场主流产品。根据公司公告，公司1.6T光模块已完成项目的各项样品验证、进入小批量生产阶段。高速率光模块需求旺盛将带动公司业绩持续增长。
    LPO、AEC等新型光模块放量有望带动公司业绩与盈利能力提升：LightCounting预计英伟达2025年可能少量部署每通道200G的LPO方案。QY Research预计2029年全球LPO光模块市场规模将达6.8亿美元。云服务提供商正在积极推动ASIC设计，AEC成为ASIC配套的优选连接方法，有望充分拉动AEC需求增长。根据LightCounting预测，2028年高速线缆市场规模将达到28亿美元。公司在LPO和AEC相关产品侧已做了充分的储备，有望为公司打开第二增长曲线，引领公司未来业绩持续高速增长。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司营业收入为172.34/234.19/297.30亿元，归母净利润为53.91/71.60/91.90亿元，对应PE为11/8/6倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外大厂资本开支不及预期；中美贸易摩擦升级；产品降价超预期；市场竞争加剧。

血管介入业务高速增长，PFA产品有望逐步放量

惠泰医疗(688617)
    业绩简述
    2025年4月22日，公司发布2024年年度报告，2024年全年公司实现收入20.66亿元，同比+25%；归母净利润6.73亿元，同比+26%；扣非归母净利润6.43亿元，同比+37%。
    2024Q4公司实现收入5.41亿元，同比+24%；实现归母净利润1.45亿元，同比+11%；实现扣非归母净利润1.35亿元，同比+25%。公司同时发布2025年一季度报告，2025Q1公司实现收入5.64亿元，同比+24%；实现归母净利润1.83亿元，同比+31%；实现扣非归母净利润1.81元，同比+32%。
    经营分析
    血管介入业务高速增长，电生理三维手术推广顺利。2024年公司冠脉通路类业务实现收入10.54亿元，同比+33%；外周介入类业务实现收入3.51亿元，同比+37.09%。血管介入产品覆盖率及入院渗透率进一步提升。电生理业务实现收入4.40亿元，同比+19.73%，全年完成三维电生理手术15000余例，手术量同比+50%。分地区来看，公司境内业务实现收入17.69亿元，同比+25.68%；境外业务实现收入2.80亿元，同比+19.62%。
    埃普特产能扩张及优化成果显著，保障公司长期利润空间。2024年子公司湖南埃普特对产能进行了扩容，新厂区按规模化、自动化、智能化、连续流的思路进行车间规划布局，二期项目预计2025年可以投产。产能扩容后血管介入产品年产能力可达到40亿元。同时公司持续开展智能制造和精益生产，较2023年同期，湖南埃普特各主要成品产线效率提升5%，半成品生产工序效率提升10%。
    重视创新研发投入，脉冲消融PFA产品有望逐步放量。2024年公司研发投入2.91亿元，同比+22.12%，占收入比例达到14.06%。2024年12月，公司电生理产品AForcePlus导管、Pulstamper导管、心脏脉冲电场消融仪获批上市，标志着公司正式进入房颤治疗领域，脉冲消融新产品将为公司电生理业务带来新的增长极。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.64、10.81、13.91亿元，同比+28%、+25%、+29%，现价对应PE为51、41、32倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

海外收入高增，业绩超预期

山推股份(000680)
    业绩简评
    2025年4月22日，公司发布24年年报，24年公司实现收入142.19亿元，同比+25.12%；实现归母净利润11.02亿元，同比+40.72%。全年业绩超市场预期。其中单Q4实现收入43.8亿元、同比+14.27%，归母净利润4.28亿元，同比+52.46%。
    经营分析
    海外市场收入保持增长，24年海外收入占比超过55%，带动整体业绩释放。根据公告，24年公司海外收入为74.11亿元（同比+26.08%），海外收入占比达到52.12%。从毛利率来看，24年公司海外市场毛利率达到27.35%，同比+3.30pcts，海外市场已成为公司收入、利润的重要增长动力。
    盈利能力持续提升，降本增效带动业绩增长。公司产品结构持续优化，2024年公司整体毛利率达20.05%，同比+1.61pcts。整体规模效应显现，2024年期间费用率为10.77%，同比-1.74pcts。公司积极开展“质量、创新、降本”管理提升活动，降本控费成效显著。
    回购提议彰显长期增长信心。公司董事长提议以自有或自筹资金通过集中竞价方式回购1.5-3亿元，目标在未来合适时机用于股权激励、员工持股计划等，彰显管理层对公司长期业绩增长的信心。
    资产质量向好，周转效率、ROE水平明显。根据公告，24年公司ROE（加权）为16.94%，同比+2.27pcts；从应收账款周转效率来看，24年公司应收账款周转天数102.64天，同比减少4.8天；公司整体资产质量有所提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2024-2026年公司营业收入为161.08/187.31/218.27亿元，归母净利润为13.32/16.43/21.33亿元，对应PE为11/9/7X，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险、大马力产品销售不及预期、贸易摩擦及汇率波动风险、限售股解禁风险。

公司事件点评报告：“核+军+民”三线并进，多维优势撬动万亿高景气赛道

景业智能(688290)
    事件
    景业智能4月17日发布2024年年度报告:2024年实现营业收入2.76亿元（同比增加7.94%），归母净利润0.38亿元(同比增加8.40%)，扣非归母净利润0.17亿元(同比增加5.67%)。
    投资要点
    行业景气提升，政策与需求共振打开万亿空间
    我国核能产业已迈入规模化、自主化与高质量发展并行的新阶段，成为实现“双碳”目标的核心支撑。截至2024年底，国内商运核电机组达57台，总装机容量6083万千瓦，叠加国务院连续三年核准超10台机组，全国在运及在建机组总装机容量突破1.13亿千瓦，规模全球第一。核技术应用领域，《核技术应用产业高质量发展三年行动方案（2024-2026年）》明确政策支持，行业产值预计从2024年2400亿元增至2026年4000亿元，CAGR达15%-20%，核医学诊疗设备、放射性药物及质子治疗中心等细分方向加速扩容。机器人及智能装备方面，我国正处于技术突破、产业化加速与商业化落地并行的关键阶段，2024年特种机器人市场规模预计突破240亿元（近五年CAGR29.36%），政策推动下国产替代加速，2023年国产工业机器人份额首超50%，2024年占比预计提升至55.63%，人形机器人商业化元年（2025年）临近，产业链协同效应进一步凸显，上游核心零部件国产化提速，下游应用场景向智能制造、极端环境等高价值领域延伸。
    技术+产能+协同多维优势，卡位核工智能化核心环节
    景业智能作为核工业智能装备领军者，依托深厚技术积淀与全产业链布局，构建差异化竞争壁垒。技术上，公司突破耐辐照、防爆、无传感遥操作等难题，电随动机械手、关节式特种机器人等首台（套）产品供货，防爆全向重载AGV等装备具有明显优势。产能方面，滨富合作区产业园2024年6月底完成搬迁，正式投入运营，是公司实现智能制造升级和提升交付能力的核心载体；滨江科技园已于2024年底完成装修设计，2025年1月正式搬迁入驻使用；海盐产业园已顺利完成主体结顶工程，处于设计装修阶段，预计2025年年中投入使用，支撑订单交付能力提升。协同层面，公司深度绑定中核集团、中科院等龙头单位，并联合浙大、清华攻关具身智能，布局核聚变装置配套等前沿领域。2024年公司核工业订单稳健增长，乏燃料后处理、核燃料元件制造等环节贡献基本盘，核电站智能化运维业务蓄势待发。
    军工+核药双引擎启动，高壁垒场景驱动业绩弹性释放
    军工领域，国防预算连续三年增长7.2%，国防军工行业向国产化、智能化、无人化倾斜，公司凭借核工场景的技术迁移能力，快速切入特种机器人（排爆、巡检）、智能保障系统等赛道，借助高品质产品交付经验，积极开拓相关客户，意向订单转化提速，有望成为新增长极。核技术应用领域，公司放射性药物自动分装系统获取多家核药企业订单，核药智能产线解决方案与秦山同位素基地、近代物理所合作落地，卡位国产化替代窗口期。此外，随着精准医疗与核技术的深度融合成为行业趋势，2030年预计核医学药物市场规模将突破300亿元，公司积极布局，链接智能装备、核素应用和核医学三大领域，相关装备及服务商业化放量潜力可期。军工与核技术应用双赛道均具备高门槛、高附加值特征，驱动盈利结构优化。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为6.11、7.52、8.75亿元，EPS分别为1.40、2.08、2.59元，当前股价对应PE分别为33.7、22.6、18.2倍。公司主要从事特种机器人及智能装备系统的研发、生产及销售，凭借核工全产业链卡位、核心技术壁垒及军工/核技术应用的战略布局，充分受益于国家战略行业智能化升级红利，业绩有望持续增长，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    市场竞争加剧；四足及人形机器人量产不及预期；客户需求变化风险；订单不连续风险；产业政策重大调整风险。

公司事件点评报告：营业收入同比增长，民爆业务稳中求进

江南化工(002226)
    事件
    江南化工发布2024年度业绩报告：2024全年实现营业总收入94.81亿元，同比+6.59%；实现归母净利润8.91亿元，同比+15.26%。其中2024Q4单季度实现营业收入27.82亿元，同比+14.91%、环比+23.68%，实现归母净利润1.41亿元，同比+93.40%、环比-57.44%。
    投资要点
    原材料成本下降，营业收入实现同比增长
    公司利润实现增长的主要原因为原材料价格下降。2024年主要硝酸铵品种价格总体呈现下降趋势，全年均价为2596元/吨，同比-17.40%。
    分产品营业收入构成来看：1）民爆产品生产及销售业务营收同比+6.61%；2）爆破工程服务业务营收同比+8.25%；3）新能源发电业务营收同比-11.32%；4）其他民爆业务营收同比+17.69%；5）原材料生产及销售业务营收同比+62.73%；6）其他业务营收同比+5.06%。
    持续加大研发投入，力争提升公司核心竞争力
    期间费用方面，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.22/+0.69/-0.37/+0.61pct，其中研发费用率上升主要系公司持续加大研发投入，进一步增强科技创新牵引力，提升公司核心竞争力所致。
    重大工程项目超额完成，民爆产业运行稳中求进
    2024年，公司民爆产业运行情况稳中向好，产能结构调整继续优化，重大工程项目获取优于上年同期，纳米比亚湖山、罗辛一体化项目进展顺利，超额完成预期经营目标。公司加大市场开发力度，积极对接大客户，加强内蒙古、四川、新疆等区域市场开发，新疆天河依托一体化全链条产业发展优势、北方爆破坚持国内国际市场双向发力，庆华汽车、安徽向科、湖北帅力、江阳爆破积极调整产品结构和市场销售策略；打造安徽、陕西、山西、西南等区域核心市场总部，推动炸药企业和爆破企业深度重组融合，优化区域产能配置，完成产能重组、注入和转移。
    2025年，公司将以创新求突破，努力开创公司高质量发展新局面。
    盈利预测
    公司民爆行业产能结构持续优化，核心竞争力有望进一步增强，投资价值彰显。预测公司2025-2027年归母净利润分别为10.81、14.17、18.07亿元，当前股价对应PE分别为14.3、10.9、8.6倍，首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；订单推进不及预期等风险。

2025年一季报点评：业绩超预期，新两海布局渐入佳境

大金重工(002487)
    事件：2025年4月21日，公司发布2025年一季报，25Q1公司实现营业收入11.41亿元，同比增长146.36%、环比下降22.57%；归母净利润2.31亿元，同比增长335.91%、环比增长20.37%；扣非归母净利润2.46亿元，同比增长448.47%、环比增长40.03%；基本每股收益0.36元，同比增长350.0%。
    经营质量持续提升：公司单季度净利润创下上市以来最高值，主要原因在于出口海工产品发运量创历史同期最高水平；今年内待交付的出口桩基订单均为DAP模式，过半数为TP-less单桩产品。盈利能力方面，25Q1公司毛利率约30.95%，同比基本持平；净利率约20.25%，同比提升8.81pcts，净利率显著提升的主要原因在于财务费用大幅下降，25Q1财务费用约-0.79亿元，主要受汇兑收益增加影响。
    生产+航运双升级，锚定“全球大海工”前沿市场：公司2024年出口欧洲包括单桩、海塔、过渡段等在内的多类型海工产品，累计出口发运量近11万吨，实现同比提升。其中首个由公司自主负责运输的丹麦Thor项目，顺利完成从FOB（在装运港船上交货）转为DAP（目的地交货）的过渡。在后续生产和航运配套方面，公司预计曹妃甸海工基地将于2025年完成产能爬坡；此外，公司将在2025年陆续交付两艘海上风电装备特种运输船，未来规划将形成由10~20艘不同吨级超大型运输系列船型组建的自有运输船队。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为58.95、74.52、92.18亿元，增速为56%/26%/24%；归母净利润分别为9.38、12.44、16.01亿元，增速为98%/33%/29%，对应25-27年PE为19x/14x/11x。考虑风电行业需求景气，公司有望深化“新双海”战略和产能扩张，提升全球市场份额，成长性突出，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业需求不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险。

2024年年报及2025年一季报点评：经营承压，修复在途

三全食品(002216)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，24年实现营业收入66.3亿元，同比-6.0%；归母净利润5.4亿元，同比-27.6%；扣非净利润4.2亿元，同比-35.8%。单季度看，24Q4实现营业收入15.1亿元，同比-8.1%；归母净利润1.5亿元，同比-24.9%；扣非净利润1.0亿元，同比-36.9%。25Q1实现营业收入22.2亿元，同比-1.6%；归母净利润2.1亿元，同比-9.2%；扣非净利润1.6亿元，同比-16.9%。
    C端压力延续，B端持续开拓。24年行业整体增长放缓、品类竞争激烈，公司经营承压。分市场看，24年零售及创新/餐饮市场分别实现收入51.2/14.5亿元，同比-8.1%/+1.1%，C端下滑主因预计传统商超客流下滑、行业竞争激烈，B端实现正增预计主因大B端持续开拓推新。分业务看，24年速冻面米实现收入56.0亿元，同比-4.0%，量/价分别+2.0%/-5.9%，其中汤圆、水饺、粽子收入34.7亿元，同比-5.8%；创新类面米收入21.3亿元，同比-0.7%。速冻调制/冷藏短保分别实现收入8.7/0.9亿元，同比-18.8%/-3.3%。分渠道看，24年经销/直营/直营电商分别实现收入50.0/12.0/3.6亿元，同比-9.4%/-4.1%/+58.5%，公司大力发展兴趣电商，合作头部主播+完善自身直播团队下电商渠道增速亮眼。截至24年末公司共4195家经销商，较年初净减少50家，其中长江以北净减少369家、长江以南净增加319家。
    毛利承压、电商费投加大，盈利阶段性承压。24年/25Q1公司毛利率分别为24.2%/25.3%，同比-1.6/-1.3pcts，预计主因阶段性增大渠道费用、大盘下滑固定成本摊薄有限。费用方面，24年销售费用率12.9%，同比+1.4pcts，主因电商渠道加大推广；管理费用率2.9%，同比+0.6pcts，主因生产线自动化改造及维修费用增加；研发/财务费用率分别为0.5%/0.03%，同比+0.1/0.2pcts；25Q1销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.3/+0.4/-0.04/+0.2pcts。24年实现归母/扣非净利率8.2/6.3%，同比-2.4/-2.9pcts；25Q1实现归母/扣非净利率9.4%/7.4%，同比-0.8/-1.4pcts。
    投资建议：25Q1公司收入端降幅环比收窄，利润率边际改善，当前行业竞争压力仍存但态势并未进一步加剧，公司在产品上推陈出新，推出“多多系列”“斤多系列”水饺、“食养汤圆”、“茶趣系列汤圆”等新品；渠道上布局新兴业态，合作零食渠道、商超定制等，后续电商渠道亏损亦有望收窄。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为67.6/69.2/71.5亿元，同比+1.9%/2.4%/3.3%；归母净利润分别为5.5/5.8/6.0亿元，同比+2.1%/4.2%/4.6%，当前股价对应P/E分别为19/19/18x，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅上涨，产品及渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等。

公司动态研究报告：看国潮内容与AI技术如何撬动新需求

上海电影(601595)
    投资要点
    主业影院场景有望受益新空间运营
    公司旗下“SFC上影影城”深耕长三角、辐射全国，截止2024年公司拥有已开业直营影院SFC上影影城51家，银幕数372块，市占率1.09%，基于传统影院媒介，公司将致力于观影体验升级，打造未来“元影厅”，通过MLED屏幕的无限拼接、裸眼3D光学方案等打破银幕边界，结合全景声音响与智能座椅系统的全面升级，构建多维度感官联动的全景式视觉场景。
    内容端弹性看上影元“奇谭IP宇宙”如何续写新国潮
    2023年5月上海电影完成对上影元51%股权收购及并表，由传统电影发行放映业务切入大IP开发业务(2024年公司授权业务收入达0.66亿元，同比增62.7%，推动收入增速)，进而拥有了一系列知名IP运营权，如《中国奇谭》《大闹天宫》《葫芦兄弟》《黑猫警长》等，后续上影元将推进《小妖怪的夏天：从前有座浪浪山》《中国奇谭2》的商业化运营，通过跨部门协作，构建“奇谭IP宇宙”的繁荣生态，助力内容与商业价值并举。
    看AI如何赋能主业？
    公司积极拥抱AI，发起“全球AI电影马拉松大赛”，以《哪吒闹海》等IP为主题的AI创作，聚焦AI在短剧和影视垂直领域的应用开发，持续布局如“AI+社交”“AI+游戏”“AI+短剧”等泛娱乐产品，及“AI+情感陪伴”“AI+互动叙事内容体验”等产品商业化应用，持续放大IP价值和科技衍生品边界；公司积极推进对外AI合作，上影元联合Rokid出品《大闹天宫》AR数字美陈，AI有助于唤醒IP新生命力。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为8.91、10.96、13.18亿元，归母净利润分别为2.34、3.35、4.75亿元，EPS分别为0.52、0.75、1.06元，当前股价对应PE分别为53.9、37.6、26.5倍，上海电影的“3+1+X”产业矩阵（以电影宣发、院线经营、IP运营为三大核心业务，产融结合为1个战略支撑，通过创新孵化构建多元业态的X种可能）持续践行，背靠上影集团等国资背景，具有稳定的股权结构与资金支持，不断探索和创新业态，利用AI、VR等新技术，结合IP资源，培育未来增长引擎，同时2025年主业内容电影作品如国潮动画可期，首次覆盖，进而给予“买入”投资评级。
    风险提示
    市场竞争进一步加剧的风险；网络媒体竞争的风险；优质内容供给不足的风险；应收款项回收及资产减值的风险；房屋租赁到期的风险；IP商业化进展不及预期的风险；宏观经济波动的风险。

公司事件点评报告：业绩边际改善，渠道策略持续优化

三全食品(002216)
    事件
    2025年4月21日，三全食品发布2024年年报与2025年一季度报告。2024年总营收66.32亿元（同减6%），归母净利润5.42亿元（同减28%），扣非净利润4.15亿元（同减36%）。其中2024Q4总营收15.07亿元（同减8%），归母净利润1.48亿元（同减25%），扣非净利润1.02亿元（同减37%）。2025Q1总营收22.18亿元（同减2%），归母净利润2.09亿元（同减9%），扣非净利润1.64亿元（同减17%）。
    投资要点
    促销投入拉低毛利，费用投放边际收缩
    公司2024年/2025Q1毛利率分别同减2pct/1pct至24.22%/25.32%，主要系市场竞争加剧，公司通过货折等方式投入促销所致。2024年/2025Q1销售费用率分别同比+1pct/-0.3pct至12.88%/11.97%，管理费用率分别同增1pct/0.4pct至2.93%/2.25%，主要系2024年电商渠道费投增加，叠加部分机器维修费用增加及财务口径调整影响。2024年/2025Q1净利率分别同减2pct/1pct至8.18%/9.40%。
    面米制品企稳回升，火锅料受餐饮疲软拖累
    2024年速冻面米制品营收55.99亿元（同减4%），主要系水饺/汤圆/粽子老品承压，创新米面制品表现稳定，2025年公司加强口味研发，调整加价逻辑，2025Q1老品营收同比持续修复。2024年速冻调制食品营收8.73亿元（同减19%），主要系B端集采产品采购招标时间延后，致使部分收入确认后置所致，2025年受餐饮端疲软影响，速冻调制品表现承压，后续关注餐饮需求复苏。
    夯实经销基本盘，优化电商渠道盈利能力
    2024年经销渠道营收49.99亿元（同减9%），经销网络持续加密，公司深化产品研发、调整价格定位，渠道有望实现持平微增。2024年直营渠道营收12.03亿元（同减4%），大B端百胜份额持续提升，贡献主要增量；零食量贩渠道切入后快速放量，维持月销2千万水平，随着公司持续导入sku，叠加承接渠道自有品牌代加工业务，预计零食渠道持续贡献新增长点；此外公司推进优质直营系统合作，重视调改商超系统导入，通过总对总条线管理承接定制化产品，有望减缓渠道下滑趋势。2024年直营电商渠道营收3.63亿元（同增59%），实现高速增长，但由于流量费用高投放，电商渠道净利率双位数亏损，公司持续提升团队能力，优化投入产出比，2025Q1电商渠道净利率亏损缩窄至个位数水平。
    盈利预测
    公司作为速冻米面制品龙头企业，品牌势能强劲，通过产品口味研发迭代夯实经销渠道基本盘优势，借助商超调改趋势维稳直营体量，电商渠道投入产出进一步优化，业绩有望随着需求改善企稳回升。根据年报，我们预计2025-2027年EPS分别为0.63/0.69/0.78元，当前股价对应PE分别为19/18/16倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、新品推广不及预期、餐饮市场推进不及预期。

汽车零部件稳中有升，丝杠导轨前景广阔

贝斯特(300580)
    事件
    2025年4月20日公司发布24年报和25年一季报，24年实现营业收入13.57亿元，同比增长1.03%，实现归母净利润2.89亿元，同比增长9.58%。1Q25实现营业收入3.5亿元，同比增长1.89%，实现归母净利润0.69亿元，同比增长0.23%。
    点评
    涡轮增压零部件稳健增长。2024年公司涡轮增压零部件实现收入10.58亿元，同比增长4.28%，22至24年复合增速9.83%，为公司带来稳健业绩增长，保障公司向新能源汽车零部件、滚动功能部件等新方向进行转型升级。
    新能源汽车零部件快速增长：公司多方位布局新能源汽车领域，相关产品已拓展至车载充电机模组、驱动电机零部件、控制器零部件、底盘安全件等，同时布局了氢燃料电池汽车零部件。随着公司新增产能落地，24年新能源汽车零部件产销量同比增长均超过30%，后续新能源汽车零部件收入占比有望持续提升。
    丝杠导轨实现机床小批量订单交付，后续有望实现更多客户突破：公司子公司宇华精机生产的高精度滚动丝杠副和直线导轨副产品已经取得国内知名机床厂商的成功验证和广泛应用，2024年已顺利达成小批量订单的滚动交付，滚珠丝杠精度等级可达C0级。在汽车领域实现了新能源汽车EMB制动系统滚珠丝杠副也完成了首次客户交样，人形机器人领域行星滚柱丝杠为未来批量供货做好了技术和设备储备。后续有望实现更多客户突破，成长前景广阔。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025/2026/2027年分别实现归母净利润3.26/3.75/4.63亿元，对应当前PE分别为40X/35X/28X，考虑公司汽车零部件业务稳中有升构筑业绩安全垫，丝杠导轨业务成长前景广阔，维持“买入”评级。
    风险提示
    机器人量产延后，丝杠导轨进展不及预期，下游汽车销量不及预期，新能源汽车零部件客户开拓不及预期。

营收恢复增长，紧抓AI发展机遇

中兴通讯(000063)
    2025年4月22日，公司发布2025年一季报，2025年一季度公司实现营业收入329.68亿元，同比增长7.82%；实现归母净利润24.53亿元，同比下降10.50%。
    经营分析
    营收恢复增长，战略升级已初见成效：公司在巩固网络业务基本盘的同时，大力拓展智算、AI终端等第二曲线业务，推动公司营收重回增长轨道。公司近年持续推进从全连接向连接+算力的战略升级，当前已初见成效。一季度公司第二曲线业务营收占比超35%；政企业务营收同比倍增，占比超20%。
    紧抓AI机遇，推动公司业绩重回增长轨道：三大运营商最新财报显示，2025年算力投资将保持20%以上的增长；互联网头部企业未来三年AI投资将超5000亿。AI成为驱动未来3-5年ICT行业攀升的核心引擎。1）在算力侧，公司推出系列化智算、通算服务器、配套能源等解决方案，训推一体机支持DeepSeek等多种模型，帮助客户AI应用高效落地。2）在大模型方面，公司践行“1+N+X”策略，打造一个基础模型库、若干领域模型及多种多样的场景应用。3）在AI端侧应用方面，公司强化AI手机和AI家庭布局。面向消费者场景，提出了“AI for All”战略。基于星云AI OS，公司布局全系列AI终端，以实现人、车、家全场景互联，提升产品面向个人和家庭的市场竞争力。AI的发展有望为公司平滑由于运营商资本开支下行带来的周期性波动，拉动公司业绩稳健向上。自研芯片业务抬升估值空间：公司自1996年开始芯片研发，已具备业界领先的芯片全流程设计能力。公司自研定海芯片，提供高性能、多样化的算力加速硬件，有望深度受益于国内推理需求的快速放量。公司推出的国产超高密度400GE/800GE框式交换机采用自研7.2T分布式转发芯片和112Gb/s高速总线技术，性能业界领先。自研芯片业务为公司估值抬升提供动力，成长空间打开。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年公司营业收入为1305/1407/1537亿元，归母净利润为93/102/109亿元，对应PE为17/15/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    5G发展不及预期风险；中美贸易摩擦加剧风险；海外诉讼风险；人民币汇兑风险。

2024年年报点评：业绩延续高增，凝胶类产品获批多剂型布局

锦波生物(832982)
    事件：
    公司发布2024年年度报告。
    点评：
    营收净利延续高增，净利率同比提升12.39pct
    24年公司实现营收14.43亿元，同比增长84.92%，实现归母净利润7.32亿元，同增144.27%，扣非归母净利润7.12亿元，同比增长149.15%。24年毛利率为92.02%，同比+1.86pct，净利率50.68%，同比+12.39pct。24年公司销售费用率17.92%，同比-3.22pct，管理费用率8.83%，同比-2.99pct，研发费用率4.94%，同比-5.96pct，规模效应凸显。
    单一材料医疗器械营收同比增长近100%，妆品矩阵持续扩充
    24年公司销售医疗器械实现营收12.54亿元，其中单一材料医疗器械实现营业收入11.28亿元，同比大幅增长99.69%，毛利率96.83%，同比增加1.27pct。复合材料医疗器械实现营收1.25亿元，同增9.03%，毛利率78.79%。核心产品重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维24年销售量达124.28万支，24年末覆盖医美机构已达4000家，较23年末的约2000家实现翻倍。24年功能性护肤品业务实现营收1.42亿元，同比增长86.83%，毛利率70.41%，同比增加2.62pct。公司旗下“同频”品牌天猫表现亮眼，上新胶原喷雾、保湿棒、唇部精华等持续扩充产品矩阵。原料及其他业务实现营业收入0.46亿元，同增89.07%，毛利率77.55%，提升1.65pct。
    全球首款胶原蛋白凝胶类产品获批，全剂型布局完善，出海布局领先4月9日，公司重组胶原蛋白凝胶类产品获NMPA批准上市，通过自组装、自交联技术提升生物安全性，通过直补“蜂巢样”胶原组织和改善细胞外环境的双重创新机制实现面部增容。公司目前国内共获批3款重组胶原蛋白三类械产品，覆盖溶液、凝胶、固体全剂型。2月全球首款基于“自组装根技术”的眼周抗衰再生材料薇旖美164.88°ColNet胶原网上市，应用场景再拓宽。海外方面，24年公司获越南主管当局颁发的D类医疗器械注册证，系首个境外重组Ⅲ型人源化胶原蛋白注射用医疗器械，出海布局领先。
    投资建议与盈利预测
    公司是国内重组胶原蛋白头部企业之一，以功能蛋白研发为基，产业化应用多点开花，先发优势持续扩大。我们预计2025-2027年公司实现EPS为12.30/16.04/19.45元/股，对应PE为33/25/21x，维持“买入”评级。
    风险提示
    产品推广不及预期的风险，政策风险。

现金流表现突出，Q4扣非业绩改善明显

四川路桥(600039)
    事件简评
    2025年4月22日，公司披露2024年报，实现收入1072.38亿元，同比下降6.78%；归母净利润72.10亿元，同比下降19.92%；扣非净利润63.40亿元，同比下降29.69%。其中Q4收入353.61亿元，同比增长38.73%；归母净利润24.37亿元，同比增长94.97%；扣非净利润16.38亿元，同比增长26.61%。
    经营分析
    （1）Q4扣非业绩改善明显。Q4扣非归母净利同环比分别增长26.61%、5.75%。归母净利同比高增95%，增速快于扣非业绩，主因剥离矿业新材料板块和清洁能源板块业务，产生股权投资收益7.73亿，Q4投资收益合计8.20亿元，而去年同期为1.31亿元。Q4毛利率、净利率分别15.51%、7.01%，同比-6.50、+2.21pct，环比-0.03、+0.74pct。资产+信用减值损失1.72亿元，同比-75.14%。
    （2）工程进度影响全年收入，现金流、分红较好。全年收入略有下降，主因工程建设板块阶段性衔接影响。分业务看，工程施工、贸易销售、矿业及新材料、清洁能源、公路投资运营收入分别为929.52、67.06、33.43、6.10、28.84亿元，同比-10.53%、+28.42%、+98.13%、+33.26%、-3.96%。全年毛利率、净利率15.68%、6.87%，同比-2.46、-0.99pct。经营性现金流净额34.27亿元，同比转正，主因本期对外支付、税费支出减少。2024年累计分红金额预计为（含中期分红）36.06亿,占归母净利润比例为50.02%，公司规划将2025-2027年的现金分红比例上调至不低于60%，预计2025年股息率达6.5%以上。
    （3）25Q1基建订单增速亮眼。2024年累计中标项目金额1382.66亿元，同比-17.95%，其中Q4新签606.25亿元，同比-16.83%。25Q1中标项目金额346.81亿元，同比增长18.87%。其中基建业务中标金额304.56亿元，同比增长27.95%，占整体比例为87.82%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为80.27、88.86和95.43亿元，现价对应动态PE分别为9x、8x、8x，维持“买入”评级。
    风险提示
    四川省基建投资增速不及预期；控股股东支持力度不及预期；地方政府化债进展不及预期；股份解禁、减持风险；关联交易风险等。

品类红利释放，Q1顺利开门红

盐津铺子(002847)
    业绩简评
    4月22日，公司发布2024年报及2025年一季报。24年实现营收53.04亿元，同比+28.89%；实现归母净利润6.40亿元，同比+26.53%；实现扣非归母净利润5.68亿元，同比+19.27%。25Q1实现营收15.37亿元，同比+25.69%；实现归母净利润1.78亿元，同比+11.64%；实现扣非归母净利润1.56亿元，同比+13.41%。
    高势能品类驱动，Q1收入延续25%+高增长。1）产品端，聚焦魔芋蒟蒻、鹌鹑蛋打造子品牌，强化大单品效应。24年辣卤零食/烘焙薯类/深海/蛋类/果干坚果/蒟蒻果冻布丁收入分别为19.62/11.58/6.75/5.80/4.84/3.01亿元，分别同比增长32.4%/17.3%/9.1%/81.9%/81.5%/39.1%。其中核心品类辣卤魔芋收入为8.38亿元，同比+76.09%。2）渠道端，24年直营商超/经销/电商渠道销售额分别为1.88/39.56/11.59亿元，同比-43.7%/+34.0%/+40.0%。其中海外市场24年销售额6273万元，23年同期仅31万元，出海进程提速。3）25Q1收入延续高增长，预计系魔芋、鹌鹑蛋等品类持续放量。
    渠道结构扰动，利润率短期承压。24年/25Q1净利率12.1%/11.6%，同比-0.2pct/-1.5pct。利润率下降主要系产品/渠道结构变化，其中辣卤类、蛋类零食增速较快，但毛利率偏低（24年分别为31.6%/22.1%）。另外零食量贩、山姆会员店等渠道增速较快，估算其毛利率低于其他渠道。随着规模效应释放，期间费率有所优化。24年销售/管理/研发费率12.50%/4.13%/1.50%，同比-0.04pct/-0.31pct/-0.44pct。另外政府补助增厚利润，23年/24年分别为6kw/1.24亿元。
    产品矩阵日趋完善，看好多元化、全球化战略推进。产品端，公司聚焦魔芋、蛋类、海味、芒果干等强势品类，全面推进各渠道分销、抢占端架陈列，提升市占率。渠道端，公司持续深化与零食量贩、会员商超系统合作力度，并在电商渠道布局差异化溢价型产品，利润率有待改善。同时25年公司将投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地、精耕东南亚，开拓日韩、欧美市场。差异化产品策略叠加供应链智能化升级，公司净利率有望逐季改善。
    盈利预测
    预计25-27年公司利润率分别为8.2/10.3/12.5亿元，同比+28%/26%/22%，对应PE分别为28/22/18x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险

业绩加速释放，订单充足支撑后续成长

杰瑞股份(002353)
    业绩简评
    2025年4月22日，公司发布2025年一季报，25Q1公司实现收入26.87亿元，同比+26.07%，归母净利润4.66亿元，同比+24.04%，扣非后归母净利润4.62亿元，同比+28.37%，经营活动产生的现金流净额10.67亿元，同比+409.68%。
    经营分析
    短期毛利率略下滑，经营现金流向好。根据公司公告，25Q1公司毛利率为31.43%，相对24年下降2.27pct，原因或为公司一季度订单交付结构变动所致。2024年公司海外新增订单同比+65.37%，高于整体新签订单的增速（+30.64%），看好高毛利的海外订单交付带动公司毛利率回暖。25Q1公司持续执行收现举措、收到工程项目大额收款，收取销售商品和提供劳务的款项高于同期，25Q1公司经营活动产生的现金流净额达10.67亿元，同比+409.68%，经营质量持续向好。
    订单维持高增长，业绩有望保持稳步上扬。25Q1公司营收同比+26.07%，收入增长带动利润释放，同期归母净利润达4.66亿元，同比+24.04%。24年公司新签订单为182.32亿元，同比+30.64%，公司存量订单为101.55亿元，同比+34.52%，新签&存量订单高增长。25Q1合同负债达14.74亿元，同比+58.27%，随着订单持续释放，公司业绩有望维持高增长。
    以中东为核心辐射中亚、东南亚，看好海外业务中长期增长。公司积极在阿联酋迪拜新建生产及办公基地，深度布局中东，辐射中东、北非、中亚及东南亚市场。24年11月公司收到ADNOC井场数字化改造EPC项目授标函，项目总金额约为65.55亿元，建设期42个月，目前项目已经开始执行。中东是公司业务布局最全和收入规模最大的海外市场，公司与ADNOC的合作有望进一步增加公司项目经验和品牌认可度，看好公司以中东为核心辐射中亚、东南亚，实现多点开花。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年公司营收为158.12/184.34/208.02亿元、归母净利润为30.78/36.00/40.97亿元，对应PE为10/9/8倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    原油、天然气价格大幅波动风险；原材料价格上涨风险；汇率波动风险。

2024年营收规模再创新高，电子化学品占比明显提升

彤程新材(603650)
    事件：公司近期发布2024年年报，期内实现营收32.7亿元，同比增长11.1%，实现归母净利润5.17亿元，同比增长27.1%。拟10派5元（含税），预计派现金额合计2.98亿元；叠加2024年10月实施的半年度现金分红1.49亿元，公司2024年度现金分红总额将达到4.47亿元，占公司2024年归母净利润的86.50%。
    2024年营收规模创新高，电子化学品占比明显提升。公司主营业务包括汽车/轮胎用特种材料、电子化学品、全生物降解材料三大板块。据年报，公司2024年实现营业收入人民币32.7亿元，较上年同期增长11.10%，再创历史新高。其中电子化学品板块实现营业收入7.45亿元，较上年同期增长32.63%，特种橡胶助剂业务实现营业收入24.42亿元，较上年同期增长7.10%，全生物降解材料板块实现营收0.81亿元，较去年同期下降19.52%。电子化学品业务在营业收入中的占比达到22.81%，较2023年的18.82%明显提升。
    电子化学品业务多线推进，在建项目陆续投产。公司的电子化学品业务主要涵盖半导体光刻胶及配套试剂、显示面板光刻胶、PI材料及电子类树脂等产品。
    半导体材料方面：2024年公司半导体光刻胶业务实现营收3.03亿元，同比增长50.43%；半导体用I线光刻胶产品较上年同期增长61%；KrF光刻胶产品较上年同期增长69%；化学放大I线（ICA）光刻胶较上年同期增长185%；ArF光刻胶已通过客户验证并开始陆续上量产生营收，EBR等产品也在本年度取得销售收入。在技术研发方面：KrF光刻胶实现110nm分辨率突破；基于自研分级树脂的I线光刻胶开发成功；同时推出多款厚膜先进封装用光刻胶。2024年新增新产品27支且数量仍在持续增加，为公司未来增长奠定了坚实基础。
    显示材料方面：据年报，2024年公司旗下北旭电子显示面板光刻胶业务实现营收3.3亿元，同比增长26.8%。公司开发的高性能高分辨率光刻胶（分辨率达到Line1.5μm、Hole2.0μm）以及AMOLED Touch用低温光刻胶均已实现量产销售。2024年针对AMOLED高分辨光刻胶客户端最新的感度提升要求，高感度高分辨PR也陆续在客户端展开测试，预计2025年实现全面量产导入。
    光刻胶用树脂方面：在显示面板领域，AMOLED array光刻胶用酚醛树脂已量产；LCD Array高耐热光刻胶用酚醛树脂取得重大突破，正在进行中试生产和配方开发。在半导体光刻胶领域，重点攻关酚醛切割树脂，在单体选择、合成工艺、切割体系、产品纯化、中试放大、指标控制等方面形成自有的体系方法，金属杂质达到ppb级别。
    在建项目陆续投产：年产1.1万吨半导体、平板显示用光刻胶及2万吨相关配套试剂项目工程阶段已竣工，目前已部分进入投产阶段，产品涵盖半导体光刻胶、面板正胶、面板有机绝缘膜、EBR等高端光刻胶及其配套产品。在江苏金坛华罗庚高新技术产业开发区内投资建设的半导体芯片抛光垫项目（设计产能25万片/年、预计满产后年销售约8亿元）已建设完成，并已竣工验收，于2024年12月底进入试生产阶段，部分项目验收工作正在进行中。
    投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为6.01/7.35/7.99亿元，对应当前股价PE分别为32/26/24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

心血管创新器械持续高增长，药品业务拖累短期业绩

乐普医疗(300003)
    主要观点：
    事件：
    公司发布2024年年度报告以及2025年一季报，2024年公司实现营业收入61.03亿元，同比下降23.52%；归母净利润2.47亿元，同比下降80.37%；扣非净利润2.21亿元，同比下降80.28%，剔除提商誉和其他特定资产的减值影响后，公司2024年扣非净利润4.38亿元，同比下降64.94%。
    2025年一季度公司实现营业收入17.36亿元，同比下降9.67%，归母净利润3.79亿元，同比下降21.44%，扣非净利润3.37亿元，同比下降26.08%。
    点评：
    计提减值等因素拖累2024年净利润水平
    2024年单四季度公司实现营业收入13.18亿元，同比下降23.41%，归母净利润-5.56亿元，同比下降482.51%，扣非净利润-5.13亿元，同比下降214.87%。公司单四季度业绩下滑明显，主要系计提部分应急产品存货跌价准备及个别公司商誉减值。2024年公司商誉和其他特定资产共发生减值损失合计25,128.08万元，对归属于上市公司股东的净利润的影响为21,666.94万元。
    费用端，2024年公司销售费用率23.54%，同比提升3.19pp，管理费用率13.10%，同比提升2.87pp，研发费用率12.61%，同比提升1.59pp，财务费用率0.69%，同比下降-0.37pp。伴随收入规模下降，公司期间费用率整体上升，其中财务费用因外汇波动汇兑收益增加而有所下降。2024年公司毛利率60.88%，同比下降3.36pp，主要系药品板块因集采等政策影响，毛利率下降约15pp。
    心血管创新医疗器械高增长，药品业务加速转型
    2024年公司器械收入33.26亿元，同比下降9.47%。其中冠脉介植入16.22亿元，同比增长6.35%，结构性心脏病收入4.69亿元，同比增长44.03%。2024年公司新获批的心血管植介入领域产品包括：冠脉血管内冲击波导管/设备、冠脉乳突球囊、射频房间隔穿刺针/设备、生物可降解房间隔缺损封堵器、经导管植入式主动脉瓣膜、锚定球囊、外周血管内冲击波导管/设备外周切割球囊、药物涂层外周球囊、冠脉棘突球囊等，进一步丰富了公司心血管植介入产品组合。公司对2025年表示谨慎乐观，预计医疗器械板块同比增长10%左右，其中心血管植介入业务（冠脉植介入、外周植介入、结构性心脏病）预计同比增长10-15%左右，增量部分除先心封堵器外，主要依靠TAVR、外周药球、外周切割等产品。
    2024年公司药品板块实现收入17.58亿元，同比下降42.25%，其中原料药业务实现营业收入3.49亿元，同比下降14.99%；制剂业务实现营收14.09亿元，同比下降46.50%。受国家医保局“四同药品”价格专项治理影响，药品业务短期承压，公司积极调整战略部署，战略性收缩仿制药占比，逐步将资源转向创新药及皮肤科注射类产品的研发，自主研发度拉糖肽注射液、司美格鲁肽生物类似药、阿托品滴眼液等多款产品正有序推进临床试验。
    公司子公司上海民为生物在心血管、内分泌、代谢疾病等多领域也已取得优异进展，其自主研发的GLP-1/GCGR/GIP-Fc融合蛋白候选药物MWN101注射液已完成肥胖和II型糖尿病的二期临床试验，该产品是国内第一家进入临床二期的GLP-1/GCGR/GIP-Fc三靶点GLP-1类产品。
    投资建议
    我们调整了盈利预测，预计2025-2027年公司收入分别为67.49亿元、74.35亿元和82.13亿元（2025-2026年前值预测为77.65亿元和88.82亿元），收入增速分别为10.6%、10.2%和10.5%，2025-2027年归母净利润分别实现9.04亿元、10.75亿元和12.41亿元（2025-2026年前值预测为15.29亿元和19.53亿元），增速分别为266.1%、18.9%和15.4%，2025-2027年EPS预计分别为0.48元、0.57元和0.66元，对应2025-2027年的PE分别为23x、19x和17x，公司是心血管领域的平台型企业，短期内受到公司管理调整、费用支出、库存波动等因素影响业务，但公司潜在改善空间大，维持“买入”评级。
    风险提示
    心血管创新器械销售不及预期风险，如结构性心脏病领域的新产品放量不及预期，可能会导致公司整体的收入利润不及预期。

2024年年报及2025年一季报点评：AI赋能“五全”能力基座，新兴需求支撑增长

大华股份(002236)
    事件：近期，大华股份发布2024年度报告及2025年一季度报告，2024年实现营收321.81亿元，同比下滑0.12%；归母净利润29.06亿元，同比下滑60.53%；扣非归母净利润23.47亿元，同比下滑20.74%。2025年一季度实现营收62.56亿元，同比增长1.22%；归母净利润6.53亿元，同比增长16.45%。
    新兴需求行业保持高速增长。2024年，公司智慧物联产品及解决方案实现营收257.75亿元，同比下滑3.26%；其中软件业务实现营收16.85亿元，同比下滑6.22%。分业务板块看：
    1）政府业务全年实现营收40.57亿元，同比下滑6.37%，主要受地方政府投资谨慎影响，大颗粒项目减少。在政府专项债的推动下，政府业务下半年取得正增长，社会治理、公共民生等新兴需求旺盛的行业表现稳健。
    2）企业业务全年实现营收87.1亿元，同比下滑4.15%，工商企业、能源行业继续保持较高景气度，均实现双位数增长；受预算制约的公共部门文教卫、金融行业承压。公司深入客户核心业务流程，打造了场景相机、物联设备、行业算法、行业平台等全方位供应能力，赋能企业数智化升级。
    3）中小企业业务受宏观需求疲软影响最大，整体表现最弱。公司SMB业务以"本地经营、区县下沉"为战略核心，2025年将加强服务商群体赋能，加大对民生刚需细分领域的覆盖，进一步提升长尾市场份额。
    海外市场表现强韧，创新业务增速亮眼。公司海外业务全年实现营收162.94亿元，同比增长6.31%，有效对冲了国内需求收缩的压力。公司持续提升全球营销和运营组织及本地化经营能力，拉丁美洲、墨西哥、南洋地区、欧洲等地区收入增速居前。创新业务板块，公司全年实现营收55.66亿元，同比增长13.44%，华感热成像业务、华消消防业务增速亮眼，华锐捷所在的汽车电子业务表现平稳。
    研发投入深化“五全”能力，星汉大模型全面升级，25Q1利润增长呈现复苏趋势。公司持续加大对“全感知、全智能、全连接、全计算、全生态”的“五全”能力基座投入与建设，2024年研发投入42.13亿元，同比增长6.20%，占营业收入13.09%。最新升级的“星汉大模型2.0”能够理解动态环境中的实时指令并执行任务，在AI赋能下，25Q1公司利润同比增长16.45%，呈现复苏趋势。
    投资建议：公司作为研发平台型龙头企业，在市场、研发、供应链等方面积累深厚的护城河，海外与创新业务持续增长，国内主业有望依托新兴业务推进迎来复苏。预计公司2025-2027年营收分别为354、389、432亿元，归母净利润分别为33、38、45亿元，2025年4月22日收盘价对应市盈率16X、14X、12X，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外收入占比过高，技术发展不确定，行业竞争加剧。

2024年报点评：多因素致利润承压，深耕北京聚焦城改

城建发展(600266)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入254.4亿元，同比增长24.9%，归母净利润亏损9.5亿元，同比下降270.2%。
    营收稳步增长，多因素拖累公司业绩表现。2024年公司主营房地产开发业务结转收入增加，公司营业收入同比增长24.9%。公司营业收入正增而归母净利润亏损的主要原因为：1）毛利率下滑，公司房地产开发业务毛利同比下降4.2pct至14.1%，北京区域主营业务毛利率同比下降5.7pct至15.1%；2）公司投资收益同比下滑12.1亿元至-7.2亿元；3）受房地产市场下行等综合因素影响，公司计提资产减值损失27.4亿元，同比增加17.8亿元。
    聚焦北京市场，连续4年位居北京销售榜单TOP2。2024年公司实现销售金额202.7亿元，同比下滑37.8%；销售面积46.7万平方米，同比下滑36.5%。公司聚焦北京市场，连续4年位列克而瑞北京区域第2名，行业地位稳固。公司坚持快周转，大力去化库存，精准应对脉冲式市场波动。天坛府项目签约金额创北京单盘记录；香山樾位居北京高端住宅销售前列；星誉BEIJING累计签约套数位居普宅榜首。
    谨慎投资布局，抢抓棚改、城中村改造窗口期。2024年公司积极谨慎应对市场变化，深度整合内外部资源，严控投资测算底线。公司以挂牌方式新增5宗二级开发土地；获取通州老城平房、丰台火车站站前2个城改项目；获取丰台大井城改代建项目。
    财务状况稳健，积极分红回馈股东。2024年公司有息债务为442.6亿元，整体平均融资成本压降41bp至3.71%。2024年公司发行一笔4亿元企业债，票面利率仅2.23%，融资渠道畅通。截至2024年底，公司货币资金98.9亿元，在手现金充裕。公司积极分红回馈股东，2024年拟支付股利1.0亿元。
    盈利预测：公司多年深耕北京棚改市场，近年来房地产市场下行及行业竞争加剧，我们下调公司2025/2026年的归母净利润预测为2.2/6.7亿元（前值为12.5/13.7亿元），预计2027年归母净利润为6.0亿元。对应的EPS为0.10/0.32/0.29元，对应的PE为48.4/15.6/17.4倍，考虑到公司聚焦核心城市，深耕城改市场，行业逐步企稳后有望率先受益，维持“买入”评级。
    风险提示：城中村改造政策落地不及预期；房地产市场景气度超预期下行；结算进度不及预期。

公司信息更新报告：2024业绩符合预期，经营拐点曙光已至

华兰股份(301093)
    2024业绩符合预期，经营拐点曙光已至，维持“买入”评级
    公司2024年实现营收5.86亿元（yoy-5.86%），归母净利润0.50亿元（yoy-57.96%），扣非归母净利润0.39亿元（yoy-40.79%）。分产品，覆膜胶塞产品收入2.83亿元（yoy-11.29%），毛利率53.98%（-0.76pct），常规胶塞产品收入2.87亿元（yoy-1.52%），毛利率23.17%（-3.94pct），公司利润和综合毛利率下降主要系客户需求变动，导致产品销售结构变化，且募投项目投产折旧摊销增加、现金管理收益减少和股权激励加速行权。销售费用率9.56%（+0.66pct），管理费用率15.56%（+0.70pct），研发费用率6.74%（+0.93pct），费用率上升主要系公司加大市场开拓、新产品研发投入及设备折旧摊销费用增加。考虑到公司募投项目陆续投产驱动产能扩张、下游订单需求修复、卡式瓶组件有望放量，我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.28/1.71/2.14亿元，EPS分别为1.01/1.36/1.70元，当前股价对应P/E分别为24.9/18.4/14.7倍，维持“买入”评级
    公司保持良好的市场地位，拥有丰富的客户资源
    公司客户覆盖国内医药工业百强榜单的比例已增至约88%，已在药用胶塞领域形成良好的市场口碑和市场知名度。2024年共接受约322场审计，新增华海制药、通化东宝等约260家客户。在新的共同审评审批制度下，药品被视为原料药、药用辅料、药用包装材料共同组成的整体，将直接接触药品的包装材料和容器、药用辅料等由单独审批改为在审批药品注册申请时一并审评审批，由公司向与公司共同审评审批的制药企业出具授权书，公司2024年出具了599项授权书，完成共同审评审批后将实现“绑定”，药用胶塞产品则可随着相关药品制剂在未来逐步推向市场，实现规模化销售。
    完善产品结构和产能布局，国产替代加速有望驱动公司业绩高速增长
    卡式瓶有望成为新的业绩增长点：2025年3月，公司笔式注射器用溴化丁基橡胶活塞已通过CDE技术评审，并成立团队全力推进药用铝盖项目，打造胶塞-铝盖一体化产业链，加速国产替代进程。公司正全力推进公司自动化、智能化工厂改造项目和扩大预充式医用包装材料产能项目的建设、投产工作，并开发胰岛素注射笔垫片/活塞制品、预灌封注射器活塞/护帽制品等新产品的客户联合验证和关联审评完成并通过的步伐，加快COC产品的开发工作，实现国产替代，推动公司营收以更高增速发展。
    风险提示：产品研发推进不及预期；市场推广不及预期；订单进展不及预期。

公司简评报告：臂式系列快速增长，重视海外非贸易摩擦市场开拓力度

浙江鼎力(603338)
    投资要点
    事件： 公司发布2024年年报，实现营收77.99亿元，同比+23.56%；实现归母净利润达16.29亿元，同比-12.76%； 2024年实现销售毛利率和销售净利率分别为35.04%和20.89%； 2024第四季度实现营收16.65亿元，同比增长6.07%，净利润1.67亿元，同比减少70.84%。 2024年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.26%、 2.88%、 3.28%和-1.18%，同比去年-0.42pct、 +0.64pct、 -0.21pct、 +2.7pct，管理费用和财务费用的增长主要系美国公司CMEC并表导致费用提升和汇率波动因素导致。
    臂式系列成为公司主要成长动力。 公司的臂式募投项目“ 年产4,000台大型智能高位高空平台项目” 已结项，产能爬坡顺利逐步放量。 同时， 2024年公司加大臂式产品销售力度，实现销售收入29.56亿元， 同比增长20.84%，占主营业务收入达41.21%；实现销量达6516台，同比增长18.65%。海外市场臂式产品推广顺利增速较快，销售收入同比增长46.99%。
    海外收入快速增长。 根据工程机械协会数据， 2024年高空作业平台累计出口9.34万台，同比增长21.80%，占总销量51.89%， 出口增长持续。目前， 公司产品已远销全球100多个国家和地区， 先后通过股权合作、适时建立分/子公司并组建本土团队等形式，进一步拓宽海外销售渠道，着力加大非贸易摩擦海外市场开拓力度。 报告期内， 公司实现海外市场收入55.23亿元，同比增长43.83%， 海外收入占比高达70.82%， 主要系公司收购CMEC及积极开拓其他非欧美市场所致。 目前，公司在美欧地区“双反”税率最低，并实现毛利率35.86%。
    研发创新巩固核心竞争力。 2024年公司研发投入2.56亿元，同比增长16.32%。公司以电动化、模块化、智能化为技术研发方向，不断致力于探索全球高空作业平台最前沿技术，研发全球领先的智能高空作业平台产品。公司成为全球首家实现高米数、大载重、模块化电动臂式系列产品制造商。目前拥有专利280项，其中发明专利142项，海外专利101项，计算机软件著作权登记证5项，专利数量居国内高空作业平台行业首位。
    投资建议： 公司产品设计理念领先谱系齐全，获得国内外客户广泛认可，业务覆盖全球，费用控制卓越， “双反”税率低于同行；公司新建项目完成投产，高价值设备销量增长，新兴国家市场出口持续提升。考虑公司海外市场关税波动影响，调整公司预测，预计公司2025-2027 年 归 母 净 利 润 分 别 为 20.68/24.71/28.72 亿 元 （ 原 2025-2026 年 预 测 为25.54/29.39亿元）， EPS对应PE分别为10.04/8.40/7.23倍，维持“买入”评级。
    风险提示： “双反”调查风险；国际贸易风险； 汇率波动的风险； 行业竞争加剧风险

2025年一季报点评：业绩符合市场预期，聚焦彩讯“AI 2.0”战略

彩讯股份(300634)
    事件：公司发布2025年一季报，Q1实现营收4.88亿元，同比+15.08%，归母净利润0.73亿元，-12.25%，扣非净利润0.71亿元，同比+1.36%。业绩符合市场预期。
    投资要点
    发布Rich AIBox2.0新版本：2025年4月10-11日，由中国移动通信集团主办的2025中国移动云智算大会在苏州金鸡湖国际会议中心举办，公司于大会期间隆重发布了一站式AI应用开发平台Rich AIBox的2.0全新版本。公司在会场全面展示了其Rich AI超级工厂、AI原生云计算解决方案Rich AIcloud、一站式AI应用开发平台Rich AIBox等全栈AI服务体系，更在大会发布区带来了旗下自研产品Rich AIBox2.0新版本。
    推出Rich AICloud与一体机全栈智算解决方案：公司推出了AI原生（AI-Native）云计算解决方案，该方案是集合了下一代AI原生云计算网络架构、超大规模算力集群管理平台、高性能大模型训推平台的AI算力构建及大模型运营一体化解决方案，旨在帮助企业快速构建大规模算力集群、部署运营专属大模型，赋能智能化转型。同时，公司发布了AI原生云计算解决方案Rich AICloud与彩讯DeepSeek一体机。公司的DeepSeek一体机预置满血版DeepSeek大模型，为企业提供软硬一体、开箱即用的AI解决方案，支持从7B到671B全参数模型的灵活加载，覆盖轻量级推理到千亿级复杂任务，采用消费级GPU与国产昇腾芯片混合架构，提供多档配置选择，零门槛部署，助力企业7天落地AI应用。
    聚焦“AI2.0”战略：2025年，彩讯股份已启动“AI2.0”战略，计划在2026年前推出可自主学习、适应复杂环境的下一代数字员工。在商业化路径上，公司提出“双ROI驱动”模式：一方面通过细分场景的精准赋能提升企业短期投资回报率；另一方面，以AI重构业务流程，帮助企业实现长期综合价值增长。
    盈利预测与投资评级：考虑需求端影响，我们将公司2024-2025年EPS预测由0.84/1.05元下调至0.72/0.89元，预测2027年EPS为1.01元。预计信创和AI应用放量，公司有望率先受益，维持“买入”评级。
    风险提示：政策推进不及预期；AI邮箱推进不及预期；运营商信息化投入不及预期；市场竞争加剧风险。

德昌股份2024年点评：多点开花高速增长

德昌股份(605555)
    主要观点：
    公司发布2024年业绩：
    Q4：收入11.08亿（同比+71.4%），归母净利润1.09亿（同比+85.8%），扣非归母净利润1.07亿（同比+85.8%）；
    24年：收入40.95亿（同比+47.6%），归母净利润4.11亿（同比+27.5%），扣非归母净利润3.93亿（同比+24.93%）。
    Q4收入利润超市场预期。公司拟每10股派息3.5元转增3股，对应分红率32%（上年40%）。
    收入分析：三大业务均提速
    吸尘器：全年收入同比+30%，我们预计Q4收入同比+40%，TTI发展稳健，新拓客户SharkNinja显著放量。
    小家电：全年收入同比+69%，我们预计Q4收入同比+120%，多品类策略显现成效，洗碗机、加湿器等新品类贡献弹性。
    汽零：全年收入同比+105%，我们预计Q4收入同比+140%，24年新增订单9个，全生命周期总销售金额超23亿，并从EPS电机切入制动电机品类。
    盈利分析：汇兑增厚盈利
    毛利率：Q4毛利率同/环比各-4.9/-0.6pct，预计主因高基数和新建工厂转固提折旧影响。全年毛利率-1.8pct，其中吸尘器/小家电/汽车电机各-1.4/-5.2/+11.4pct，汽零规模效应释放实现首年盈利。
    净利率：Q4/全年归母净利率同比各+0.8/-1.6pct，Q4销/管/财/研费率各-0.1/-0.3/-3.8/-1.1pct，费率整体改善，汇兑显著增厚利润。
    投资建议：
    我们的观点：
    公司家电主业多元化发展，越南泰国产能已有布局；汽零在手订单充足，受益国产替代潜力可期。
    盈利预测：我们预计2025-2027年公司收入51.8/63.0/74.7亿元（25-26年前值50.0/59.9亿元），同比+26.4%/+21.7%/+18.7%，归母净利润5.0/6.1/7.4亿元（25-26年前值5.0/6.6亿元），同比+22.7%/+21.8%/+20.0%；对应PE14/12/10X，维持“买入”评级。
    风险提示：
    关税政策变化，行业竞争加剧，原材料成本波动，汇率大幅波动。

AI一体机+机器狗+低空，业务转型多面开花

杰创智能(301248)
    技术创新驱动战略转型，一季度业绩高增
    杰创智能聚焦智慧安全和智慧城市行业应用，以物联网、云计算、大数据和人工智能等新一代信息技术为基础，形成了专用高性能计算、多元混合智能计算、大数据智能分析、基于微服务架构的数据协议交换、智能化系统设备通信协议分析、无线信号分析等核心技术，打造自主可控产品和一站式解决方案，赋能城市全场景创新应用，构筑全域智能的安全防控体系，先后参与全国1000多个以智慧安全为核心的智慧城市建设项目。2024年公司业绩由盈转亏，主要原因是：政府、事业单位及大中型企业在数字化升级转型方面的投入收缩或延缓，公司谨慎承接项目，导致营收同比下降，同时行业竞争环境日趋激烈，业务利润率水平承压。4月21日，公司发布2025年一季度业绩公告，由于公司通信安全管理产品，电磁网捕器等新质安全产品及常青云AI超融合一体机等加速落地，实现总营业收入1.72亿元，同比增长5.45%，实现归母净利润0.14亿元，同比增长911.82%。
    常青云AI超融合一体机，赋能千行百业
    公司在私有云业务方面，具有自主研发的“常青云”系列产品，并已在多个行业有落地案例，1月17日，公司又推出“常青云AI超融合一体机”，产品以约国际同类产品一半的建设成本，实现了翻倍的性能，帮助客户降低用云门槛，拥抱AI时代下的数字化转型。2月17日，发布DeepSeek超融合一体柜，以“AI Infra平台+超融合架构+全国产化兼容”为核心，为企业提供开箱即用、高效的智能算力云基座。产品全栈国产化兼容，硬件层支持六大国产CPU芯片，以及昇腾、海光DCU、摩尔线程、沐曦等国产AI芯片，单柜最高可扩展至40卡集群。软件层内置常青云AI超融合平台、常青云智算平台，适配麒麟OS、统信UOS等国产系统，兼容
    TensorFlow、PyTorch等主流框架。同时，还有开箱即用、一键部署、极简运维、超融合架构，性能跃升等优点。
    在应用场景方面，常青云AI超融合一体机展现了强大的行业适配性。它广泛应用于智慧城市与公共安全领域，支持AI无人机巡检、AI智能安全帽等功能；在工业与基建安全领域，通过AI算法实现安全隐患识别；在智慧教育领域，结合教育场景需求，支持智能教学辅助、虚拟现实等技术，提升教学质量。其模块化设计能够灵活适配政务、文化传媒、教育、安防、工业等多个行业，实现“开箱即用”，为企业提供算力及AI Agent开发服务，极大地降低了企业的数字化转型门槛。广东实验中学率先部署常青云DeepSeek一体机，具体应用场景有生成个性化的学习路径、自动化作业批改、实时分析学生在课堂上的表现、学生行为分析与心理辅导、智能题库与考试管理等，为教育行业提供可复制的“AI+教育”标杆案例。
    研发网捕机器狗，对外投资设立机器人公司
    自2018年起，公司先后通过公安部列装资质审查，多款数据采集产品完成公安系统列装，5G通信安全产品也获得列装资格，形成覆盖广东、海南、湖南等多地公安部门的客户网络，近两年入围多省公安厅相关产品采购目录。公司的AI电磁网捕系列产品是全国首款大规模应用于公安实战的“AI+电磁科技+机器人”深度融合产品。2月11日公告显示，公司中标某省公安厅警械装备采购项目，中标金额为人民币987.80万元，产品为手持式电磁抓捕网。公司研发网捕机器狗，将电磁发射装备与智能机器狗、机器人及无人机结合，实现智能化的安保巡逻、全景监控、监测预警、危险识别、自动网捕等功能。
    4月7日，公司发布公告，拟成立控股子公司机器人公司，面向公安、消防、应急等领域打造“空地一体”的行业级机器人产品和解决方案，进一步拓展公安、消防等领域的智能化安防布局。同时，公司加入广东省人工智能产业协会，持续强化AI技术在公共安全领域的深度应用。
    自研无人机管控平台，助推低空经济发展
    公司在低空经济领域持续发力，在产品方面，公司推出常青云全栈智能低空云底座，提供低空中心云+边缘云服务，覆盖低空飞行全生命周期管理（飞行前规划、飞行中监控、飞行后分析），为区域低空经济建立“智能大脑”。基于TDOA无线定位技术、AI特征识别等，开发新型无人机空域管控系统，集成“日常管理、全域监测、实时追踪、安保预警、反制处置”功能。
    在场景落地方面，公司聚焦于公共安全领域，与辰星未来合作推出行业级载人无人机，最大载重100kg，支持警务巡逻、高空监控、应急物资投送等功能，配备高清影像回传和催泪弹发射器等设备，提升突发事件响应能力。此外，在物流配送、智慧巡检、智慧农业、消防等领域开发成熟服务方案，例如无人机智控平台已应用于电力巡检、铁路巡检等，降低运营成本并提升精度。
    投资建议
    预计公司2025-2027年的EPS分别为0.85、1.36、1.77元，当前股价对应的PE分别为24.21、15.13、11.58倍。公司将AI与主业深度融合，发布AI超融合一体机、AI机器狗等产品，推出全栈低空云底座，预计今年实现战略转型，业绩逐季修复，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    下游客户需求扩张不及预期;政策落地不及预期;产品技术研发不及预期；市场竞争加剧等。

三一重工24年报点评：全球化、智能化、电动化加速，经营呈现高质量

三一重工(600031)
    核心观点
    事件：公司发布24年年报，24年/24Q4实现营业总收入783.83亿元/200.23亿元，同比+5.9%/+12%；实现归母净利润59.75亿元/11.07亿元，同比+31.98%/+130.7%。24年工程机械行业毛利率26.63%/同比+0.47pct（调整后可比口径），主要受益于海外销售占比提升、产品结构改善。24全年/24Q4归母净利率7.68%/5.57%，同比+1.5pct/+2.9pct。另外，公司拟每10股派发现金红利3.6元（含税），分红率50.78%。业绩符合预期。
    产品结构优化，电动化发展迅速。2024年挖掘机械营收303.7亿元/同比+9.91%，占主营业务比例+1.4pct至40%，毛利率31.82%，同比+0.96pct。混凝土机械/起重机械/桩工机械/路面机械分别营收143.7亿元/131.15亿元/20.76亿元/30.01亿元，同比-6.18%/+0.89%/-0.44%/+20.75%，毛利率20.51%/27.23%/32.75%/27.5%，同比-1.15/+4.23/+0.12/-0.91pct。此外，2024年实现新能源产品收入40.25亿元，同比+23%。
    海外占比提升，国内外毛利率均正增长。2024年公司国内/境外收入273.18/485.13亿元，同比-3.35%/+12.15%，境外收入占比提升3.5pct至64%。国内/海外毛利率21.12%/29.72%，同比提升0.02pct/0.26pct。海外收入中，亚澳/欧洲/美洲/非洲分别实现主营收入205.7/123.2/102.8/53.5亿元，同比+15.47%/+1.86%/+6.64%/+44.02%，占比分别42%/25%/21%/11%。
    费用匹配发展阶段，经营呈现高质量。24全年销售（调整后）/管理/研发/财务费用率（按占营业总收入比例计）分别6.97%/3.82%/6.86%/0.26%，同比+0.08pct（调整后）/+0.2pct/-1.1pct/+0.9pct。财务费用由收益转为损失，主要由于汇兑损益由收益5.39亿元转为损失3.06亿元。资产减值损失2亿/同比增加1.18亿，主要由于计提存货减值增加。
    应收敞口收窄，经营性现金流充裕，销售回款表现优异。24年公司应收敞口为513.1亿元，同比-11亿元，存货余额199.5亿元/同比+1.8亿元，应收账款和存货周转天数均实现下降。24年公司经营性现金流148.14亿元/+159.5%yoy，资产负债率52.0%/同比-2.2pct。
    盈利预测与投资建议：1-3月挖机内销/出口同比+38.3%/+5.5%，行业内销表现持续亮眼。随着农田水利、市政工程等内需加速回暖，小挖替人、智能化绿色化趋势延续，工程机械市场有望持续改善。三一挖机产品龙头地位稳固，海外拓展和电动化转型加速，经营质量和现金流表现优异，有望顺应行业上行趋势继续高质量发展。我们预计公司25-27年实现归母净利润83.49亿/102.68亿/124.07亿元，对应25-27年PE为19.4/15.7/13.0倍，维持“推荐”评级
    风险提示：国内宏观经济不及预期的风险，政策推进程度不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，出口贸易争端的风险。

2024年报&2025年一季报点评：业绩高增，发展多元业务潜力可期

东华测试(300354)
    投资要点
    2024年公司业绩增速可观，业务布局多点开花
    2024年公司实现营收5.02亿元，同比+32.79%；实现归母净利润1.22亿元，同比+38.90%；实现扣非归母净利润1.20亿元，同比+41.05%。其中Q4单季度实现营收1.48亿元，同比+104.03%。公司2024年营收与归母净利润均实现30%以上增长，主要系结构力学性能测试分析系统销量和产量均有所提升，以及电化学工作站下游客户需求向好。
    分产品看：2024年结构力学性能测试分析系统实现营收3.01亿元，同比+35.79%；结构安全在线监测及防务装备PHM系统实现营收0.72亿元，同比+5.12%；基于人工智能的设备智能维保管理平台实现营收0.27亿元，同比+13.47%；电化学工作站实现营收0.88亿元，同比+52.26%；开发服务及其他实现营收0.14亿元，同比+123.46%。
    2025Q1公司实现营收1.09亿元，同比+4.25%；归母净利润0.29亿元，同比+5.64%；扣非归母净利润0.28亿元，同比+4.05%。
    2024年毛利率维持高位，研发投入持续加码
    2024年公司毛利率为66.37%，同比+0.90pct，2025Q1公司毛利率为68.66%，同比+1.39pct。毛利率维持高位且稳中有进，主要系公司各细分业务毛利率均有所提升。分产品看，2024年结构力学性能测试分析系统/结构安全在线监测及防务装备PHM系统/电化学工作站毛利率分别为66.50%/64.10%/67.89%，同比+0.59pct/+0.14pct/+0.07pct。
    2024年公司销售净利率24.10%，同比+0.90pct，2024Q4净利率为15.20%，同比+7.73pct，2025Q1净利率为26.27%，同比+0.08pct。2024年净利率增幅低于毛利率降幅，主要系研发费用率提升。
    2024年公司期间费用率为37.03%，同比-0.28pct，销售/管理/财务/研发费用率为14.72%/10.03%/0.05%/12.22%，同比+0.11pct/-1.87pct/+0.12pct/+1.36pct。2025年Q1公司期间费用率为42.06%，同比+3.90pct，其中销售/管理/财务/研发费用率为19.32%/12.51%/-0.02%/10.25%，同比+6.91pct/-1.24pct/+0.04pct/-1.81pct。公司持续增加研发投入，有望长期提升产品竞争力。
    存货有所提升，经营活动现金流明显改善
    截至2024年末公司存货为1.83亿元，同比+7.77%，主要系在产品与库存商品同比提升，表明公司订单情况良好。2024年公司经营活动净现金流为0.38亿元，同比+831.88%，经营活动现金流明显改善。
    各细分业务齐头并进，积极布局人形机器人六维力传感器
    公司持续加大研发投入，测试仪器部分：自定义测控系统已经形成完整产品线，并已推广市场应用；传感器部分：公司开发出高温耐辐照、水下高冲击等传感器打破国外垄断；软件部分：公司升级DHDAS平台优化用户体验。公司积极布局机器人领域，目前正在积极研发基于应变电测原理的六维力传感器，应用在机器人手腕脚腕处，未来有望伴随人形机器人量产进程受益。
    盈利预测与投资评级：考虑到特种装备行业需求不及预期，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测为1.71（原值2.58）/2.30（原值3.28）亿元，预计2027年归母净利润为3.10亿元。当前市值对应PE分别为31/23/17倍，考虑公司各项业务拓展稳步推进，维持公司“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动，制造业复苏不及预期，行业竞争加剧。

2024年年报及2025年一季报业绩点评：汽车业务发力带动业绩高增，加速拓展新兴领域

中熔电气(301031)
    摘要：
    事件：公司发布2024年年度报告及2025年一季度报告，2024年全年公司实现营业收入14.21亿元，同比+34.11%，实现归母净利润1.87亿元，同比+59.80%，实现扣非归母净利润1.84亿元，同比+60.66%，EPS为2.83元。2024年Q4，公司实现营业收入4.55亿元，同比+50.80%，环比+22.38%，实现归母净利润0.67亿元，同比+112.38%，环比+22.68%，实现扣非归母净利润0.66亿元，同比+115.72%，环比+20.73%。2025年Q1，公司实现营业收入3.90亿元，同比+44.98%，实现归母净利润0.61亿元，同比+125.81%，实现扣非归母净利润0.59亿元，同比+127.19%。
    新能源车业务高增带动业绩高景气，毛利率受规模效应提升拉动，新产品激励熔断器表现亮眼：2024年公司营收主要受益于新能源汽车业务高增拉动，2024年公司新能源汽车业务收入同比提升50.47%至8.97亿元，占收入比重同比提升6.86pct至63.13%，主要得益于国内新能源汽车市场的高速增长，据中汽协数据，2024年我国新能源汽车产量同比增长34.4%至1288.8万辆，2025年Q1新能源汽车市场延续高增，产量同比增长50.4%至318.2万辆，助力公司2025年Q1业绩高景气延续。盈利能力方面，2024年公司毛利率同比降低1.14pct至39.74%，主要受风光储业务影响，由于下游市场竞争加剧，2024年风光储业务毛利率同比降低3.68pct至41.09%，新能源汽车业务受规模效应提升带动，毛利率同比提升0.46pct至39.78%，2025年Q1受益于规模效应的继续提升，公司毛利率同比增长0.52pct至38.56%。从产品端来看，2024年公司新产品激励熔断器表现亮眼，收入同比提升189.12%至1.37亿元。分地区来看，2024年公司境外地区业务同比增长54.09%至0.93亿元，占收入比重的6.55%，虽然公司下游客户覆盖特斯拉、戴姆勒等海外主机厂，但境外收入整体占比较低，预计关税等国际贸易风险对公司影响较低。
    费用率下降助力盈利能力大幅提升：2024年公司研发费用同比增长12.25%至1.36亿元，研发费用率同比降低1.86pct至9.55%，研发费用保持稳定增长，研发费用率受益于规模效应降低。2024年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.78%/6.62%/0.51%，同比分别-1.19pct/-1.14pct/+0.10pct，销售、管理费用率的降低助力公司盈利能力大幅提升。2025年Q1公司费用率延续下降趋势，研发/销售/管理/财务费用率分别为8.84%/5.49%/6.36%/0.63%，同比分别-2.75pct/-1.92pct/-2.50pct/+0.20pct，是公司延续盈利高增长的主要推动力。
    加速拓展AI数据中心、eVTOL、具身智能等新兴市场，探索业绩新增长点：公司熔断器产品是电路保护器件，可广泛应用至各种用电领域，伴随新兴领域的快速发展，公司在持续奠定新能源汽车、新能源风光发电、储能、轨道交通等行业领先地位基础上，重点布局人工智能数据中心、eVTOL、具身智能等新兴市场，在人工智能数据中心和eVTOL市场，公司积极与行业头部客户开展技术交流和项目对接，深度了解新行业对电路保护器件的新要求，开发了符合行业应用和客户需求的产品。新业务领域的探索有望为公司业绩带来新增长点，推动公司业务规模的持续扩大。
    投资建议：预计2025年-2027年公司将分别实现营业收入19.04亿元、24.41亿元、30.48亿元，实现归母净利润2.96亿元、4.03亿元、5.49亿元，摊薄EPS分别为4.47元、6.08元、8.28元，对应PE分别为26.62倍、19.58倍、14.37倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游客户销量不及预期的风险；新业务拓展不及预期的风险。

公司事件点评报告：利润边际承压，关注规模效应释放

甘源食品(002991)
    事件
    2025年4月18日，甘源食品发布2024年年报与2025年一季报。2024年总营收22.57亿元（同增22%），归母净利润3.76亿元（同增14%），扣非净利润3.41亿元（同增17%）。其中2024Q4总营收6.52亿元（同增22%），归母净利润0.99亿元（同减14%），扣非净利润0.93亿元（同减10%）。2025Q1总营收5.04亿元（同减14%），主要系春节错期叠加传统商超业务下降所致，归母净利润0.53亿元（同减42%），扣非净利润0.46亿元（同减45%）。
    投资要点
    原材料成本边际承压，关注规模效应释放
    35.14%/34.32%，主要系棕榈油成本上涨所致，公司后续通过棕榈油锁价、增加主要原材料直采比例、原材料产地多元化等方式优化成本，毛利率有望环比改善。2024Q4/2025Q1销售费用率分别同增2pct/4pct至12.77%/17.34%，管理费用率分别同增1pct/1pct至3.73%/4.87%，主要系公司团队扩充增加薪酬福利费用支出、品牌代言费用计提、叠加海外业务费用投放增加所致。2024Q4/2025Q1净利率分别同减6pct/5pct至15.19%/10.47%，随着规模释放，费用将持续摊平，预计盈利能力持续恢复。
    老三样延续稳增，综合豆果保持高增势能
    2024年青豌豆/瓜子仁/蚕豆系列营收分别为5.24/3.02/2.77亿元，分别同增13%/10%/20%，老三样延续稳步增长，综合果仁及豆果系列营收7.05亿元（同增40%），主要系综合果仁多sku同步放量，且持续导入零食量贩等渠道，以及海外新增市场产品认可度持续提升，后续公司加强豆类产品研发，通过产品组合等方式灵活定位价格带，匹配CVS、直营商超等多系统，拓宽发展空间。
    组织变动落地，多渠道与海外市场贡献增长动力
    渠道端来看，2024年经销/其他渠道营收分别为19.27/0.81亿元，分别同增23%/65%，零食量贩渠道通过产品叠加进行深度覆盖，渠道占比达20%以上，关注风味坚果系列终端动销表现；山姆新品带动渠道2025年增速修复；商超渠道经销转直营进度持续推进，随着团队、产品逐渐到位，后续落地将环比加速。2024年电商渠道营收2.39亿元（同增11%），2025年调整打法，目前人员调整到位，后续通过健康豆、风味坚果等产品加大平台端合作，线上逐渐承担新品验证功能。市场端来看，2024年公司海外营收2亿元，主要集中在越南，2025年越南市场持续做网点铺设与新品叠加，同时开拓印尼、马来等新市场，随着产品设计与本土招商推进，预计海外增长空间充足。
    盈利预测
    我们看好公司产品差异化策略，开拓新兴渠道、迭代传统渠道，同时优化采购模式、提高原材料价格管控，公司收入规模与盈利能力有望同步提升。我们预计公司2025-2027年EPS为4.38/5.13/5.89元，当前股价对应PE分别为17/14/13倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、商超客流量减少、新品增长不及预期、零食专营渠道增长不及预期等。

2024年年报点评：石英龙头深化产业布局；18个复材结构件项目研发成功

菲利华(300395)
    事件：4月21日，公司发布2024年年报，全年实现营收17.4亿元，YOY-16.7%；归母净利润3.1亿元，YOY-41.6%；扣非净利润2.6亿元，YOY-46.7%。
    业绩表现符合市场预期。公司在短期需求面临较大压力的情况下，不断深化产业链布局，持续推进降本增效，实现关键材料的技术突破，着眼于长期发展。
    市场周期性波动影响业绩；18个结构件项目研发成功。1）单季度：4Q24，公司实现营收4.3亿元，YOY-28.1%；归母净利润0.8亿元，YOY-37.5%；扣非净利润0.7亿元，YOY-36.3%。2）利润率：2024年，公司毛利率同比下滑7.3ppt至42.2%，其中，石英玻璃材料与制品的毛利率均出现了不同程度的同比下滑；净利率同比下滑8.7ppt至18.7%。主要是客户结构变化带来的。3）截至2024年12月31日，公司已有18个高性能复合材料结构件产品项目研发成功，通过了相关试验的考核。
    半导体营收增长11%；航空航天订单阶段性减少。2024年，分产品看：1）石英玻璃制品：实现营收6.6亿元，YOY-3.6%，占总营收38%，毛利率同比下滑4.86ppt至26.8%。2）石英玻璃材料：实现营收10.5亿元，YOY-21.4%，占总营收60%，毛利率同比下滑7.92ppt至52.4%。分行业看：1）半导体：市场复苏呈现结构性分化趋势，公司以新市场开拓和新产品开发为重点，半导体营收同比增长11%。2）航空航天：需求回落导致订单阶段性减少，营收同比减少。
    分子公司看：1）潜江菲利华：营收同比减少14.7%至3.3亿元；净利润同比减少7.3%至0.65亿元。2）上海石创：营收同比减少7.9%至6.2亿元；净利润同比减少79.3%至0.12亿元。
    持续加大研发力度；24年研发费用2.5亿元。2024年，公司期间费用率同比增加4.4ppt至24.2%：1）销售费用率同比增加0.3ppt至1.4%；2）管理费用率同比减少0.3ppt至8.4%；3）研发费用率同比增加3.7ppt至14.3%；研发费用同比增加12.0%至2.5亿元，公司以国产化替代和产业链延伸为引导，持续加大研发力度。截至2024年末，公司：1）应收账款及票据7.8亿元，较年初减少12.0%；2）存货7.4亿元，较年初增加11.6%。2024年经营活动净现金流为2.6亿元，2023年为2.7亿元。
    投资建议：公司是国内航空航天领域石英玻璃纤维主导供应商，拥有石英玻璃纤维材料、立体编织材料、复材结构件的完整产业链。同时布局半导体、光学、光伏、光通讯。推出国内首创10.5代TFT-LCD光掩膜基板，填补其精加工领域的国内空白。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是5.76亿元、8.45亿元、10.90亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是44x/30x/23x。我们考虑到公司的行业龙头地位及在全产业链的布局，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、产能建设不及预期等。

2024年报点评：公司新能源业务表现亮眼，加速布局机器人领域

精锻科技(300258)
    投资要点
    事件：公司发布24年报，24年实现营业总收入20.25亿元，同比-3.72%，24Q4实现营收5.58亿元，同比-6.67%，环比+21.26%；24年实现归母净利润1.60亿元，同比-32.79%，24Q4实现归母净利润0.44亿元，同比-11.96%，环比+93.69%。公司发布25年一季报，Q1实现营业总收入5.12亿元，同比+1.74%，环比-8.16%，实现归母净利润0.40亿元，同比-14.38%，环比-7.85%。
    24年收入/利润有所下滑，25Q1毛利率/净利率环比改善。24年实现营业总收入20.25亿元，同比-3.72%，实现归母净利润1.60亿元，同比-32.79%，预计海外业务表现不佳对收入/利润形成一定拖累，24年海外收入同比-13.91%至5.71亿元，毛利率-0.29pp至31.24%。24年公司毛利率为24.42%，同比-1.21pp，净利率为7.87%，同比-3.36pp，对应期间费用率为15.90%，同比+2.77pp。单季度来看，24Q4毛利率为22.74%，同比-1.33pp，环比-1.14pp，24Q4净利率为7.79%，同比-0.49pp，环比+2.93pp；25Q1毛利率为24.28%，同比-3.08pp，环比+1.54pp，净利率为7.86%，同比-1.46pp，环比+0.07pp。费用端来看，25Q1销售/管理/研发费用率分别为0.77%/6.77%/5.97%，同比+0.15pp/-0.37pp/+0.01pp，环比+0.95pp/-0.88pp/-0.16pp。
    新能源业务表现亮眼，持续巩固领先优势。24年公司新能源乘用车业务销量达754.27万件，同比+53.78%，主要得益于多个新能源车项目批量生产。对应收入/毛利率来看，新能源业务实现收入5.50亿元，同比+16.87%，占公司营收27.14%，同比+4.78pp，毛利率为22.01%，同比+0.07pp。2025年公司将依托在差速器总成及精密成形齿轮领域的领先优势，在轴齿领域、焊接差速器总成领域、新方案差速器总成领域继续加快技术研发和市场布局，继续巩固市场领先地位，形成新的利润增长点。
    公司积极拓品打开新成长空间，加速布局机器人领域。根据年报披露，公司仍将大力开拓商用车电磁阀、氢能源汽车电磁阀等配套业务，继续在主流自主品牌和外资合资品牌市场取得突破。此外，公司新设子公司江苏太平洋智能关节有限公司已完成工商登记注册，积极投资布局人形机器人智能关节等未来产业。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.9/2.4/2.9亿元，25-27年归母净利润复合增长率为22.0%，对应PE分别为32/25/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险，原材料价格波动风险，下游客户销量不及预期风险，政策调整风险，地缘政治风险等。

公司信息更新报告：业绩稳健增长，看好先进封装+汽车电子领域布局

长电科技(600584)
    业绩保持稳健增长，运算/通讯/汽车下游增长亮眼，维持“买入”评级
    公司2024年实现收入359.62亿元，yoy+21.24%，实现归母净利润16.10亿元，yoy+9.44%，实现毛利率13.1%，yoy-0.6pct。收入按下游来看，通讯占比44.8%，消费24.1%，运算16.2%，工业及医疗7%，汽车7.9%。除工业及医疗外，其余下游均实现增长，特别是运算/通讯/汽车领域增速亮眼。单季度来看：公司2024年Q4实现收入109.84亿元，qoq+15.72%；实现归母净利润5.33亿元，qoq+16.66%；实现毛利率13.3%，qoq+1.1pct，业绩环比同样保持增长。
    随着公司在通讯、运算及汽车领域持续高增，其余下游保持稳健增长，我们上修公司2025/2026年的收入，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年分别实现收入402/455/520亿元（2025/2026年前值为400/443亿元）。由于工业、医疗等市场复苏时间预期推迟，我们下调2025年并上修2026年归母净利润，预计2025-2027年分别实现归母净利润25/34/45亿元（2025/2026年前值为26/31亿元），以4月21日收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为24/17/13倍，维持“买入”评级。
    HPC先进封装+高可靠汽车电子双线研发布局，打造核心增长引擎
    2024年公司投入研发17.18亿元，yoy+19.33%，集中在高性能计算先进封装、下一代系统级封装SiP、高可靠汽车电子等高增长领域。先进封装方面，公司推出XDFOI芯粒高密度多维异构集成系列工艺已量产，并持续投入高端3D封装，超大尺寸器件、光电合封应用及垂直供电等领域。汽车电子方面，公司已成功开发出了一系列高性能、高可靠性的功率模块产品，并顺利通过了欧洲知名汽车零部件供应商的严格认证，产品类型已覆盖智能座舱、智能网联、ADAS、传感器和功率器件等多个应用领域，目标建立全系列车载电子产品供应能力。
    当下公司在运算与汽车领域增长显著，2024年分别实现收入58/28亿元，yoy+38%/21%。持续投入研发下，公司该两大领域有望继续保持较高增速。
    风险提示：国内AI产业链发展不及预期；市场竞争加剧；技术研发不及预期。

业绩贴近预告中枢，持股计划彰显发展信心

欧圣电气(301187)
    2025年4月17日，公司披露2024年年度报告，24年实现营收17.6亿，同比+45.1%，归母净利润2.5亿，同比+44.9%，扣非净利润2.4亿，同比+50.2%；其中Q4实现营收4.6亿，同比+20.6%，归母净利润6886.7万，同比+37.4%，扣非净利润6479.0万，同比+40.2%。
    经营分析
    北美气动工具市场复苏+区域拓展+品类扩张多因素作用下，营收实现高增长。公司24年营收实现45%以上的快速增长，主要受益于：1）北美气动市场消费复苏。公司主要客户去库结束、采购规模提升，带动订单量回升。2）公司区域拓展效果良好。公司持续开拓欧洲、拉美、澳洲、中东等新市场，报告期内，公司收购了德国Producteers品牌，有望承接优质客户和全球产能，加速拓展欧洲新市场。3）公司品类持续拓展。报告期内，公司研发了大量新的产品品类，成为公司业绩增长的新动力。
    毛利率同比略降，整体费用率有优化。24年公司整体毛利率为34.1%，同比-1.7pct。费用率方面，24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.5%/4.5%/4.5%/-1.5%，同比分别-1.3pct/+0.2pct/-1.0pct/+1.6pct，整体费用率同比优化0.5pct。综合影响下，24年公司实现归母净利率为14.4%，同比持平。
    发布员工持股计划，彰显发展信心。公司发布25年员工持股计划，考核目标为营收增速，100%解锁、80%解锁目标对应25/26/27年同比增速分别为20%/28%/28%、14%/21%/21%。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025/2026/2027年EPS为1.7/2.2/2.9元，当前股价对应PE估值为18/14/11倍。公司深度绑定下游核心渠道，新市场、新品类拓展效果良好，扩张+区域拓展逻辑下公司高速成长可期，具备较强alpha，维持“买入”评级。
    风险提示
    汇率波动风险，市场竞争加剧，新业务增长不及预期。

卓越影像处理，定格精彩瞬间

思特威(688213)
    l事件
    4月18日，公司披露2024年年度报告以及2025年第一季度报告，2024年，实现营收59.68亿元，同比+108.87%；归母净利润3.93亿元，同比+2,662.76%。2025Q1，公司实现营收17.50亿元，同比+108.94%，归母净利润1.91亿元，同比+1,264.97%。
    l投资要点
    “智慧安防+智能手机+汽车电子”全线发展，净利润率显著提升。
    2024年，公司坚持“智慧安防+智能手机+汽车电子”三足鼎立发展方向的同时，在各个市场尤其是智能手机和汽车电子领域持续深耕，加强产品研发和市场推广，促进产品销售，共实现营收59.68亿元，同比+108.87%；实现归母净利润3.93亿元，同比+2,662.76%，剔除股份支付费用后的归母净利润为5.00亿元，同比+1,695.91%，2024年公司的毛利率/净利率分别为21.09%/6.58%，公司盈利能力得到有效改善，净利润率显著提升。2025Q1公司实现营收17.50亿元，同比+108.94%，归母净利润1.91亿元，同比+1,264.97%；扣非归母净利润1.89亿元，同比+864.99%，分别实现毛利率/净利率22.79%/10.94%，主要系“智慧安防+智能手机+汽车电子”营收大幅上升的同时，公司在销售费用、管理费用和财务费用方面实现节费增效，从而改善了盈利能力。
    智慧安防领域全球领先，工业机器视觉多点开花。2024年，公司智慧安防行业收入为21.50亿元，同比+28.64%，占主营收入的比例为36.03%。据TSR统计，2020至2022年，公司持续位列全球安防CIS出货第1位，2023年，公司继续以48.2%的市占率蝉联安防CIS市场全球出货量第一。在安防行业开启智能化阶段的同时，机器视觉技术也正在成为现代工业的核心驱动力，作为机器视觉领域的先行者与引领者，公司的机器视觉产品在全球范围内拥有显著的技术影响力和市场地位，产品已广泛应用于包括以智能制造、智能筛检和智能物流读码等为代表的工业制造及物流领域，以及无人机、扫地机器人、工业和多种形态机器人、刷脸支付、电子词典笔和AR/VR等为代表的新兴应用领域，并与多家头部客户保持着紧密的合作关系。
    智能手机业务高速增长，XS系列高端产品出货量大幅上升。2024年，公司智能手机收入为32.91亿元，同比+269.05%，占主营收入的比例为55.15%。据TSR数据报告显示，2024年，公司在全球手机CIS市场出货排名中位列第5位，出货份额占比11.2%。针对高阶旗舰手机赛道，公司应用于高阶旗舰手机主摄、广角、长焦和前摄镜头的数颗高阶5000万像素产品出货量同比大幅上升。针对高阶旗舰手机应用CIS，公司还推出了从设计到制造全流程国产化的5000万像素高端手机应用CMOS图像传感器。同时公司也将不断提升产品的动态范围、降低噪声、优化功耗等性能，进一步完善差异化产品矩阵，为智能手机影像系统带来出色的成像表现，持续提升公司在智能手机领域的市场地位和品牌影响力。
    智驾驱动下，汽车电子业务成为公司长期可持续发展的动力源。
    2024年，公司汽车电子领域实现销售收入5.27亿元，同比+79.09%，占主营收入的比例为8.83%。在智能驾驶技术加速落地的进程中，车载摄像头作为智驾方案中不可或缺的部分，正经历单车搭载量提升和技术升级的双重变革。而CIS是车载摄像头模组的核心器件，其价值量约占汽车摄像头模组总成本的50%，是智能驾驶过程实现高分辨率、适应复杂光照及环境条件、满足城市NOA等场景的关键。公司车载（AT）系列图像传感器产品，覆盖1MP~8MP分辨率，适配车载影像类、感知类与舱内三大应用场景需求。2024年，公司全资子公司品牌——飞凌微电子推出飞凌微M1车载视觉处理芯片系列，面向前视/后视、舱内监测、电子后视镜等各类车载视觉应用场景提供AI SoC+Sensor系统级集成的高性能车载端侧视觉组合方案。作为国内少数能够提供车规级CIS解决方案的厂商，2024年，公司应用于智能驾驶（包括环视、周视和前视）和舱内等多款产品出货量大幅上升，已经在比亚迪、吉利、奇瑞、上汽、广汽、零跑、长城、东风日产、江铃、韩国双龙等主车厂量产。
    l投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入82.49/100.52/125.07亿元，分别实现归母净利润8.50/13.00/17.55亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为47倍、30倍、23倍，维持“买入”评级。
    l风险提示
    下游需求不及预期；产品研发导入进展不及预期；客户拓展不及预期；市场竞争加剧；成本波动风险。