长阳科技首次覆盖：聚焦前沿，多膜并进新成长

长阳科技(688299)
    投资摘要
    全球反射膜龙头地位稳固，产品多领域加速渗透。长阳科技反射膜稳居全球市占率第一，实现了液晶显示全尺寸应用领域覆盖，并且拓展了Mini LED反射膜、中小尺寸用反射膜等产品，完善产品矩阵，市占率有望持续提升。2023年，公司反射膜实现营收9.52亿元，同比+8.57%，销量1.44亿平方米，同比+17.37%，毛利率37.63%，同比+2.77个百分点，营利双增。公司反射膜产品核心指标反射率达到97%以上，为国际领先水平。
    横向拓展膜类产品，向“十年十膜”目标奋进。光学基膜：技术壁垒高，亟待国产替代。公司通过研发着重改善透光率、雾度等核心指标，缩小与国外巨头的技术差距；重点布局合肥8万吨/年光学级聚酯基膜项目，优化产品结构，扩大OCA离型膜基膜、显示用光学预涂膜占比，光学基膜业务毛利率有望持续改善。锂电池隔膜：EVTank预计2023-2030年全球锂离子电池出货量CAGR达到22.59%，隔膜市场有望稳步增长。公司在干法和湿法隔膜均有布局，其中干法隔膜已通过比亚迪等主流客户认证，并实现批量生产及出货，规划隔膜产能总计16.1亿平米；产线大部分采用国产设备，项目投资和折旧成本优势显著。
    坚持以研促产，成长动能强劲。公司核心团队研发实力出众，并且注重研发投入，2020年以来研发费用率均达到4.5%以上；重点开发新型显示、半导体、5G、新能源汽车及储能四大应用场景中严重依赖进口且急需实现进口替代的关键性功能膜产品，除反射膜、光学基膜、锂电隔膜外，公司在半导体柔性电路板压合离型膜、透明聚酰亚胺薄膜（CPI薄膜）、光伏胶膜等产品方面都有技术储备和产业化进展。公司拟建年产100万平方米无色透明聚酰亚胺薄膜项目，助力折叠屏手机材料的国产化，市场前景广阔。
    投资建议
    我们预测2024-2026年公司营业收入分别为15.92/21.05/25.99亿元，同比增速分别为27.00%、32.26%、23.44%，归母净利润分别为1.18/2.21/2.82亿元，同比增速分别为24.13%、86.77%、27.31%，EPS为0.41/0.76/0.97元/股，2024年5月30日收盘价对应PE分别为30.22x、16.18x、12.71x。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    光学基膜、锂电池隔膜等项目建设进展不及预期，CPI薄膜等新产品研发进展不及预期，反射膜等主营产品需求下滑，客户开拓不及预期。

精麻龙头，创新驱动成长

恩华药业(002262)
    投资要点：
    制剂老品种集采负面影响出清：自“4+7”集采以来，公司神经线、精神线和麻醉线中潜在集采风险较大的品种已基本被集采，包括麻醉线的右美托咪定和氟马西尼，精神线的阿立哌唑片、利培酮片、氯氮平片和盐酸度洛西汀肠溶胶囊、氢溴酸西酞普兰片、神经线的加巴喷丁胶囊等。其余核心制剂产品中，力月西目前已升为精一类管制药品属于高行政壁垒产品集采风险较低，福尔利为独家剂型全国集采可能性较低。集采对于公司最大的负面影响已经在过去几年的营收利润端有所体现，集采风险基本出清。
    “羟瑞舒阿”+TRV130处于放量期，带动业绩有望高增长：2023年公司麻醉线实现收入27亿（+24.3%），贡献毛利23.9亿元（+21.8%）。麻醉线收入增长主要系核心品种“羟瑞舒阿”四大品种放量，根据PDB数据，2023年羟考酮注射液实现收入0.73亿元（+278.3%）、瑞芬太尼0.63亿元（+55.7%）、舒芬太尼0.15亿元（+93.0%）和阿芬太尼67.5万元（+2498%），四大品种目前正处于高速增长阶段。此外2023年4月新获批的麻醉药品TRV130目前已纳入2023年医保目录，该产品有望巩固公司在术后镇痛领域的优势，为公司带来新的业绩增量。我们认为公司制剂端尤其是麻醉线有望在“羟瑞阿舒”+TRV130带动下，实现快速增长。
    “自研+BD”构建公司长期增长曲线：（1）自研方面：在麻醉领域，2023年公司完成NH600001乳状注射液（依托咪酯长链改构1类创新药）II期临床，即将进入Ⅲ期。自研管线中还有多款抗抑郁、精分新药处于临床Ⅰ、Ⅱ期。（2）外部合作方面：2023年与Trevena合作的TRV130已成功上市并纳入当年医保目录，2024年2月公司与Teva签署了安泰坦（用于治疗成人与亨廷顿病（HD）有关的舞蹈病及迟发性运动障碍（TD））的合作协议，安泰坦进一步夯实了公司神经产品管线。此外与天镜生物合作的Protollin以及与灵北合作的NHL357000项目进展顺利。长期来看，恩华药业通过“自研+外部合作”的形式，构建了丰富的产品矩阵，远期增长动力充足。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年收入增速分别为21%/20%/21%，归母净利润增速分别为20%/21%/21%，EPS分别为1.23元、1.49元、1.81元。采用可比公司估值法，24年可比公司平均PE倍数为37倍。我们认为公司目前处于低估位置，且公司未来产品管线丰富，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    产品销售不及预期的风险、行业政策不及预期的风险、药品研发创新、仿制药研发及一致性评价的风险

电解液扬帆出海，氟化工稳步放量

新宙邦(300037)
    主要观点：
    事件描述
    5月21日，公司发布关于拟建设路易斯安那州电池化学品项目暨获得政府投资激励的提示性公告，公司拟以全资子公司美国新宙邦或其他新设控股公司为实施主体，在美国路易斯安那州建设电池化学品项目。基于公司提交的初步投资计划，路易斯安那州相关政府部门认为本项目符合其产业规划，并针对本项目的实施提供工业税收减免、基础设施建设补助、优质就业计划等一系列激励方案，以支持本项目落地。5月29日晚间，新宙邦发布关于收到客户《供应商选定通知书》的公告。近日，公司收到海外某电池公司《供应商选定通知书》，公司与客户书面协议了《Nomination Agreement》，协议自2025年至2030年期间公司向客户供应锂离子电池电解液产品。5月30日晚，新宙邦发布关于控股子公司签订《电解液供应协议》的公告，波兰新宙邦与欧洲某著名电池制造商签订了《ELECTROLYTE SUPPLYAGREEMENT》，约定自2024年至2035年期间由波兰新宙邦向客户供应锂离子电池电解液产品。
    国内电解液价格触底，持续推进出海有望提高公司盈利能力
    国内电解液市场由于产能扩张增速，导致行业竞争加剧，叠加上游原材料价格波动，使得电解液价格持续下滑。根据百川盈孚数据，2024年年初国内电解液均价已跌至2.1万元/吨，截至2024年5月29日，国内电解液均价为2.13万元/吨，单吨毛利润为1058.41元/吨。我们认为目前国内电解液价格和盈利水平已经进入磨底阶段。
    鉴于国内电解液市场激烈的竞争，公司积极推进海外基地建设和客户开拓。
    海外基地建设方面：公司波兰基地于2023年上半年成功投产，实现了电解液欧洲本地化供应。美国基地等正在筹建中，2024年5月21日晚，公司发布公告，基于公司提交的初步投资计划，路易斯安那州相关政府部门认为公司“美国新宙邦路易斯安那州电池化学品项目”符合其产业规划，并针对本项目的实施提供工业税收减免、基础设施建设补助、优质就业计划等一系列激励方案，以支持本项目落地。其中就工业税收减免激励方案，当地政府为本项目提供长达10年的部分税收减免，估计总价值为7130万美元。
    海外客户开拓方面：2023年11月，波兰新宙邦与德国客户签下约11亿欧元长单，约定2025年至2034年向客户提供锂电池电解液。2024年5月29日，公司公告收到海外某电池公司《供应商选定通知书》，公司与客户书面协议了《Nomination Agreement》，协议自2025年至2030年期间公司向客户供应锂离子电池电解液产品，预计将累计增加公司2025年至2030年收入约3.16亿美元。2024年5月30日，波兰新宙邦与欧洲某著名电池制造商签订了电解液供应协议，约定自2024年至2035年期间由波兰新宙邦向客户供应锂离子电池电解液产品，预计将累计增加公司2024年至2035年收入约6.76亿美元。随着海外基地建设和海外客户开拓，公司电解液整体盈利情况有望持续好转。
    氟化工产业链持续完善，远期成长空间广阔
    公司持续完善氟化工产业链布局，围绕四氟乙烯和六氟丙烯产业链稳步推进海斯福、海德福两大基地项目建设，扩产项目高端氟精细化学品项目（二期）投产顺利，全国首条千吨级新一代环保型电力绝缘气体-全氟异丁腈产业化产线在三明海斯福试生产顺利，确保产品保持市场成本领先以及技术领先地位，为公司业务稳定持续增长打下坚实基础。目前公司一代产品市场份额稳定，二代产品市场需求旺盛销售高速增长，三代产品市场推广初见成效。展望未来，随着在建产能逐渐建成投产，可有效解决现有产能瓶颈，完善公司有机氟化学品产业链布局，公司未来有望获得更高市场份额，打开长期成长空间。
    投资建议
    公司作为国内电解液行业头部企业，规模化优势显著。同时，公司有机氟化学品和半导体化学品逐步进入快速放量期，未来业绩增速可观。预计公司2024年-2026年分别实现归母净利润12.35、16.18、20.21亿元，对应PE分别为19X、14X、11X倍。维持公司“买入”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；
    （3）环境保护风险；
    （4）项目投产进度不及预期。

盈利能力显著修复，下游需求复苏叠加“存储+”战略驱动业绩增长

普冉股份(688766)
    事件：公司发布2023年年度报告以及2024年第一季度报告。2023年度实现营业收入11.27亿元，同比+21.87%；实现归母净利润-0.48亿元，同比-158.06%。2024年第一季度实现营业收入4.05亿元，同比+98.52%，环比+12.51%；实现归母净利润0.50亿元，同比+277.41%。
    点评：2023全年实现营收正增长，利润方面，随着消费电子产品等下游需求逐渐恢复，23Q4成功实现扭亏为盈，24Q1继续维持盈利，归母净利润同比增长277.41%。24Q1公司毛利率31.8%，同比+9.64pct，相较23Q2毛利率最低点+12.45pct。看好下游需求回暖带动存储产业昂扬向上发展，叠加公司“存储+”产品布局助力业绩稳定提升。1）2023全年及24Q1公司营业收入同比增长主要系：2023年下半年开始，消费电子产品等下游需求回暖，同时公司积极拓展市场份额的策略行之有效，公司产品出货量显著上升。
    2）24Q1净利润同比增长主要系：①营业收入和毛利率的变化，24Q1销售收入较上年同期增加20,095.06万元，相应毛利也有所增加。②研发费用等期间费用增速小于收入增速，24Q1销售、管理和研发费用支出同比增长879.33万元，增长幅度13.28%，小于收入增长幅度，规模效应逐渐呈现。③存货跌价准备的计提，24Q1确认资产减值损失-161.49万元，同比减少3,765.59万元。④投资损益的变化，24Q1确认华大九天战略配售公允价值变动-1,329.00万元，公允价值变动收益同比减少3,324.00万元。
    NOR Flash产品方面，公司低功耗、高可靠性优势保持，SONOS与ETOX工艺互补，产品和工艺持续优化。SONOS工艺方面，SONOS工艺40nm节点下Flash全系列产品竞争力持续提升、及晶圆产出率创造新高。第三代支持1.1V的超低电压、超低功耗和双沿数据传输带宽的Flash产品GS N系列发布，支持主控SoC芯片匹配新一代标准电压，在简化系统电源设计的同时，达到行业领先的功率消耗，为无线、音频、图像等多模块SoC智能主控芯片提供必要性存储辅助。ETOX工艺方面，公司基于ETOX工艺平台并结合既有的低功耗设计，形成了50nm及55nm工艺下中大容量的完整布局、适用于不同电压的ETOX NOR Flash完整产品线，应用于可穿戴设备、安防、工控等领域并形成规模量产出货，并将在未来成为公司成长的主要动力之一。
    EEPROM产品方面，车规、大容量数据中心产品出货顺利。公司高可靠性产品覆盖车载和工业，低功耗领域继续领先，车载系列EEPROM产品获得了AEC-Q100Grade1车规级高可靠性认证的国际权威第三方认证证书，并继续向其他国内外客户拓展。公司推出创新的P24C系列高可靠EEPROM产品，基于95nm及以下工艺，具备低功耗、超宽压覆盖、高可靠等特性，满足擦写寿命1000万次，数据保存100年的高可靠性要求，产品性能达到业界领先水平，可用于工业三表及其他高可靠性产品领域。2023年，公司行业领先的新一代1.2V EEPROM实现大批量产，支持超低电压和高速模式。
    实施“存储+”战略，实现向更高附加值领域和更多元化的微控制器、模拟芯片领域拓展市场。MCU领域，公司借助设计与工艺的协同优势，在先进逻辑工艺平台优化嵌入式存储器技术，并构建通用高性能和高可靠性的MCU产品平台。2023年，公司陆续推出了ARM M0+和ARM M4内核的12大系列超过100款MCU芯片产品，覆盖55nm、40nm工艺制程，产品支持24MHz~144MHz主频、24K~384KByte Flash存储容量、USB/CAN/SDIO等主流接口，以及20~100IO的多种封装形式，形成宽电压、低功耗、支持105℃及125℃高温等高质量、高可靠性、高性价比通用产品矩阵，完成从入门级到主流MCU的多方位布局，应用于家电、监控、通讯传输、BMS监测保护、电机驱动、医疗及个人护理等领域。在模拟产品领域，公司形成对存储器产品线和微控制器产品线的有效协同。①开环VCM Driver：在模拟产品领域，公司内置非易失存储器的PE系列音圈马达驱动芯片（二合一)多颗产品大批量出货，支持下一代主控平台的1.2V PD系列音圈马达驱动芯片产品也已量产出货。②OIS VCM Driver：OIS产品线布局逐步完善，能够支持传统OIS方案与新兴OIS方案，与电机厂充分配合，满足以手机应用为主的核心客户需求，为未来的快速增长做好了准备。③预驱产品：推出了用于BLDC电机领域与微控制器产品合封的驱动芯片，将帮助MCU产品更好的服务风机和水泵类客户需求。
    推出新一期股权激励计划，吸引和留住优秀人才，看好公司长期发展。公司发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟授予激励对象的限制性股票数量为45.75万股，约占公司总股本的0.61%。该计划有利于建立、健全公司长效激励约束机制，有效提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力。股权激励对应2024/2025/2026/2027年较2023年营业收入增长率考核目标触发值分别为15%/25%/40%/60%，对应营收12.96/14.09/15.78/18.03亿元，目标值分别为45%/70%/120%/160%，对应营收16.34/19.16/24.80/29.30亿元。
    投资建议：2023年下半年，消费电子产品等下游需求回暖，公司持续保持高水平研发投入，“存储+”战略及多元产品扩展有望长期驱动公司业绩增长，我们上调盈利预测，预计2024/2025年公司归母净利润由1.06/2.60亿元上调至2.04/2.96亿元，预计2026年公司实现归母净利润3.88亿元，维持公司“买入”评级。
    风险提示：客户拓展不顺利，劳动力成本上升，研发技术人员流失，周期复苏不及预期

24Q1毛利率修复，车载高容MLCC放量可期

三环集团(300408)
    投资要点
    根据TrendForce5月28日消息，24Q2全球MLCC出货量有望环比增长6.8%达1.23万亿颗，供应商平均BBRatio增至92%，环比提升2.2个百分点。
    24Q2全球MLCC出货量有望增长，公司车载高容MLCC放量可期
    TrendForce数据显示，受益于AI服务器订单需求稳步增长，同时中国五一长假、618电商节庆的备货需求，24Q2全球MLCC出货量有望环比增长6.8%达1.23万亿颗。此外，由于第二季来自ICT产业订单需求平缓，OEM、ODM对MLCC的订单规划较为保守，故MLCC供应商谨慎控管产能及库存，致使多以急单、短单、调货需求为主，24Q2MLCC供应商平均BBRatio预计增至92%，环比提升2.2个百分点。
    2023年公司电子元件及材料实现收入21.96亿元，同比增长50.32%；毛利率32.43%，同比减少12.43个百分点。公司MLCC产品不断朝着微型化、高容化、高频化、高可靠度、高压化等方向发展，持续为客户提供高价值的产品和解决方案，现已实现介质层膜厚1μm的技术突破和完全量产，堆叠层数超1000层，产品覆盖0201至2220尺寸的主流规格。车载用高容量MLCC目前已通过车规体系认证，部分规格已开始导入汽车供应链。随着产品技术突破和品质提升，公司MLCC产品市场认可度显著提高，下游应用领域覆盖日益广泛。
    2023年业绩稳健增长，24Q1毛利率同环比均有改善
    2023年公司实现营收57.27亿元，同比增长11.21%；归母净利润15.81亿元，同比增长5.07%；扣非归母净利润12.21亿元，同比增长0.05%；毛利率39.83%，同比减少4.27个百分点；研发投入5.46亿元，同比增长20.71%。
    24Q1公司实现营收15.64亿元，同比增长31.49%，环比减少3.53%；归母净利润4.33亿元，同比增长35.31%，环比减少1.35%；扣非归母净利润3.78亿元，同比增长57.40%，环比增长10.19%；毛利率40.14%，同环比均有小幅增长。
    新能源技术持续精进，通信部件毛利率保持稳定
    新能源：公司已实现从粉体材料、单电池、电堆到发电系统的全技术链条贯通。最新开发的50kWSOFC热电联供系统体积和重量与第一代35kW持平，功率密度提升43%，并已进行超2000小时的可靠性测试，初始发电效率达65%，热电联供效率超90%，是目前国内单机功率、发电效率最高的SOFC系统。
    通信部件：2023年通信部件实现收入19.87亿元，同比减少19.18%；毛利率40.40%，同比基本持平。公司根据市场需求，适时调整产品战略规划，不断进行新品研发、工艺改进、成本控制，持续拓展新规格，开发适应市场变化的产品方案，满足客户需求，巩固产品市场地位，维持通信部件业务的平稳发展。
    投资建议：鉴于MLCC行业库存调整进度，我们调整原先对公司24/25年的业绩预测。预计2024年至2026年，公司营收分别为70.10/86.92/100.83亿元（24/25年原先预测值为71.28/89.30亿元），增速分别为22.4%/24.0%/16.0%；归母净利润分别为19.02/24.29/28.20亿元(24/25年原先预测值为20.48/25.85亿元)，增速分别为20.3%/27.7%/16.1%；PE分别为29.3/23.0/19.8。公司紧抓MLCC国产化、高端化带来的市场机遇，持续进行MLCC技术研发创新，同时新能源业务作为第二增长曲线日趋成熟。持续推荐，维持“买入-A”评级。
    风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，系统性风险等。

创新研发驱动，麻醉镇痛与出海布局打开广阔空间

苑东生物(688513)
    投资要点
    集采压力出清，丰富管线不断贡献新品种：苑东生物产品布局包括麻醉镇痛、心血管、抗肿瘤等领域，受重点产品伊班膦酸钠注射液及枸橼酸咖啡因注射液执行第七批集采影响，2023年营收同比下降4.6%，但公司存量品种已应采尽采，集采影响已逐渐消化。同时公司具备强大的研发能力，2023年研发费用率达21.4%，在布局领域持续深耕，2022/2023年公司分别获批品种6/10个，其中多款有望首仿/首评或研发进度领先同行且不乏市场规模较大品种，同时在研管线储备丰富，将持续为公司贡献业绩。
    聚焦麻醉镇痛，产品丰富度持续提升：公司早年发展业务布局较广，麻醉镇痛领域主要为阿片拮抗、布洛芬注射液等，与恩华药业、人福医药等传统麻药龙头差异化竞争。但麻醉镇痛现已为公司重点聚焦领域，人口老龄化导致的手术量增长，群众对舒适医疗的追求带来麻药使用科室的扩容等因素均驱动麻醉镇痛市场规模稳健增长。公司2022年以来陆续获批的舒更葡糖钠、去甲肾上腺素、盐酸纳布啡、酒石酸布托啡诺等均具备较大市场空间，同时在研品种硫酸吗啡盐酸纳曲酮、氨酚羟考酮、EP-9001A单抗注射液等品种具备更好竞争格局，公司研发进度领先，有望逐步上市兑现。
    原料制剂一体化布局，海外市场打开成长空间：公司持续打造原料药与制剂一体化的核心竞争优势，不断地在产业链上延伸拓展，积极开拓原料药国内、国际市场。公司盐酸纳美芬注射液于2023.11获FDA批准，成为继普渡药业之后第二个获批的仿制药，也是公司首个制剂出海的产品。截至2021年美国12岁及以上吸毒人群占比达11.7%，其中阿片类药物占吸毒人群的36%。故第一代阿片解毒剂纳洛酮市场规模2022年超6.8亿美金。纳美芬为新一代阿片受体拮抗剂，效果优于纳洛酮，我们认为有望逐步抢占美国阿片解毒剂市场。同时公司储备了丰富的出海管线，海外市场将为公司打开较大增量空间。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营收分别为13.75/16.94/20.34亿元，归母净利润分别为2.81/3.45/4.12亿元，当前股价对应PE分别为24/19/16×。考虑到苑东生物存量品种集采出清，重点聚焦麻醉镇痛领域，储备管线丰富，出海逐步兑现，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：存量品种集采风险；集采品种续约丢标与降价风险；新品研发进展与市场开拓不及预期；出海商业化不及预期；医药行业政策性风险等。

2023年业绩快速增长，汉方并表贡献增量

贵州三力(603439)
    事件：
    2024年4月26日，贵州三力披露2023年年度报告及2024年一季报，2023年公司实现营业收入16.35亿元，同比+36.10%；实现归母净利润2.93亿元，同比+45.42%；实现扣非归母净利润2.46亿元，同比+26.21%。2024Q1公司实现营业收入4.22亿元，同比+20.93%；归母净利润0.56亿元，同比+2.03%；扣非归母净利润0.56亿元，同比+4.95%。
    扩张自营销售队伍，多渠道丰富营销体系
    2023年，公司完成对汉方药业控制权的收购并对其销售队伍进行了整合，组建了处方事业部和OTC事业部，在持续开发医院渠道的同时，进一步加大OTC渠道的开发力度。2023年公司新增开发医院渠道700余家；新增开发百强连锁15家；新增开发中小连锁药店600余家；新增开发第三终端6万余家。在线上渠道方面，公司与阿里健康、京东大药房、美团等签署了合作协议，开始尝试线上渠道的销售，并全年按计划完成产品销售任务，实现公司电商销售渠道的突破。
    完成阶段性资本运作，成效显著
    2023年初公司通过投资控股好司特，间接控股无敌制药，并于2023年11月将汉方药业纳入合并范围，与2022年投资控股的德昌祥一起释放投资并购效能，实现产品线扩张。三力、德昌祥、汉方药业、无敌制药四家制药主体带来的多元化产品结构通过协同效应实现放量，2023年单体均实现盈利，对公司的营收和利润带来了显著的积极影响。
    盈利预测与投资评级
    2024Q1公司业绩继续增长，我们认为随着公司OTC渠道快速扩张等因素，业绩有望持续稳健增长。考虑到公司由于汉方药业并表带来产品结构变化等因素，我们将2024-2025年营业收入由19.51/24.30亿元调整为24.42/28.58亿元，2026年收入预测为32.85亿元；2024-2025年归母净利润预测由3.18/4.17亿元调整至3.25/4.00亿元，2026年归母净利润预测为4.64亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险，成本上升风险，产品相对集中风险，产品降价的风险，管理风险。

电子材料业务持续开拓，LNG板材业务进入收获期

雅克科技(002409)
    公司发布2023年年报，2023年实现营收47.38亿元，同比增长11.24%；实现归母净利润5.79亿元，同比增长10.53%；其中23Q4实现营收11.96亿元，同比增长9.49%，环比下降1.89%；实现归母净利润0.99亿元，同比增长62.26%，环比下降28.98%。公司发布2024年一季报，24Q1实现营收16.18亿元，同比增长51.09%，环比增长35.30%；实现归母净利润2.46亿元，同比增长42.21%，环比增长148.68%。公司拟向全体股东每10股派发3.60元（含税）的现金分红。看好公司电子材料业务持续开拓，LNG板材业务进入收获期，维持买入评级。支撑评级的要点
    2023年及24Q1公司业绩稳健增长，研发投入力度加大。2023年公司营收及归母净利润稳健增长，毛利率为31.11%（同比+0.12pct），净利率为12.67%（同比-0.13pct），期间费用率为15.43%（同比+1.54pct），其中销售费用率3.25%（+0.40pct），管理费用率8.64%（-0.38pct），财务费用率-0.48%（+0.50pct），研发费用率4.02%（同比+1.01pct）。24Q1公司营收及归母净利润同环比均实现增长，毛利率30.50%（同比-1.97pct，环比+0.77pct），净利率15.47%（同比-0.78pct，环比+7.28pct），盈利能力环比改善。
    前驱体产能持续爬坡，光刻胶项目推进顺利。2023年公司电子材料板块实现营收32.09亿元（同比-0.65%），毛利率33.80%（同比+0.14pct），其中半导体前驱体材料实现营收11.38亿元（同比-0.48%），毛利率50.16%（同比-0.10pct）；光刻胶及配套试剂实现营收13.04亿元（同比+3.62%），毛利率19.47%（同比+1.35pct）；电子特种气体实现营收4.39亿元（同比-11.55%），毛利率36.75%（同比-0.12pct）。根据2023年年报，前驱体方面，公司产品主要销售给三星电子、英特尔、台积电、SK海力士、中芯国际、长江存储与合肥长鑫等国内外半导体芯片头部生产商，截至2023年公司基本实现12寸大客户全面覆盖，新产品送样测试顺利；江苏先科宜兴生产基地建设顺利，硅类前驱体已稳定出货，产能持续爬坡，High-K和金属前驱体样品出货正常。光刻胶方面，2023年公司持续为京东方、华星光电、惠科、三星电子、LG等世界领先面板制造企业提供产品服务；“新一代电子信息材料国产化项目-光刻胶及光刻胶配套试剂”项目推进顺利，公司自行研发的OLED用低温RGB光刻胶、先进封装用光刻胶在客户端验证顺利。电子特气方面，2023年下属子公司科美特电子级产品顺利导入更多半导体和面板制造商的供应体系，围绕氟化工高附加值产品持续投入研发。此外，2023年公司硅微粉经营实体华飞电子的新产品CCL及球形氧化铝开始稳定供货，高端亚微米球形二氧化硅的研发进展顺利；LDS业务已通过中部大客户验证。
    LNG板材业务在手订单充足，长期盈利能力稳步提升。2023年公司LNG保温绝热材料实现营收8.65亿元（同比+114.49%），产量13.44万立方（同比+123.43%），销量10.22万立方（同比+114.35%），库存量6.01万立方（同比+115.75%），毛利率35.54%（同比-1.54pct）。根据2023年年报，2023年天然气行业维持了持续景气的经济周期，受益于下游造船行业快速发展以及国内液化天然气储运装备制造企业对保温材料需求增长，公司LNG板材业务发展良好；2023年公司绝缘板第二工厂建设基本完成并开始大规模生产，RSB、FSB次屏蔽层材料智能生产线完成建设并顺利试生产，相关产品正在GTT公司认证过程中；公司及下属控股子公司江苏雅克液化天然气工程公司与大连船舶重工集团有限公司、招商局重工（江苏）有限公司、扬子江船业等国内大型船舶制造厂签署了关于大型LNG运输船及集装箱船燃料舱液货围护系统施工合同。作为国内首家通过GTT和船级社认证的LNG保温绝热板材制造商，公司拥有多项核心知识产权、独特生产技术和高度智能化生产线，并与国内外客户保持深度合作关系，为后续订单的持续获取和生产交付提供有力支撑。
    估值
    因半导体行业仍处于下行周期，下游需求复苏较为缓慢，调整盈利预测，预计2024-2026年公司每股收益分别为1.91元、2.65元、3.54元，对应PE分别为31.4倍、22.6倍、16.9倍。看好公司电子材料业务持续开拓，LNG板材业务进入收获期，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    研发进度不及预期，半导体行情波动，汇率大幅波动风险。

3C复苏乘势而上，高端通用踏浪前行

创世纪(300083)
    核心观点：
    国产数控机床领军者，业务整合实现蝶变。公司前身深圳创世纪深耕数控机床领域，2011年推出第一代钻铣攻牙加工中心。2015年上市公司劲胜智能为进行产业链上下游整合，收购创世纪100%股权。2018-2020年上市公司针对市场变化实施了业务整合，剥离了亏损的精密结构件业务，确立重点发展高端智能装备业务的战略，并更名为创世纪。公司定位中高端数控机床，已逐步成为国内机床产业中技术宽度最广、产品宽度最全的企业之一，3C钻攻机领跑行业，通用机床持续拓展。近年来公司持续深化事业部改革，推进降本增效举措，经营质量得到显著改善。24Q1公司实现营业收入8.56亿元，同比-24.27%；实现归母净利润0.59亿元，同比-51.46%。2023年下半年起消费电子周期复苏，叠加宏观经济的持续改善，2024年公司有望迎来业绩拐点。
    3C钻攻机：消费电子底部复苏，钻攻机龙头受益存量更新+增量需求。2023年9月以来，华为Mate60系列、苹果iPhone15系列、小米14系列等新机型集中发布，卫星通话等新技术加速运用到智能手机中，技术迭代频繁，驱动智能手机出货量同比增速回升。2023Q4全球手机出货量同比增速转正，24Q1全球手机出货量2.89亿部，同比增长7.80%。同时，AI技术快速渗透智能手机及PC，商业化产品相继落地，新一轮创新周期有望驱动换机潮。3C是公司传统优势领域，2012-2014年公司与比亚迪电子、长盈精密、富士康、领益智造等国内主要代工厂商建立了合作；2020年开始成为高端消费电子产业链上游供应商。截至2023年底，公司钻攻机全球累计销售超过9万台，基本已实现3C领域核心客户覆盖，市场占有率领跑行业。此外，手机钛材化趋势下，加工时长和加工难度大幅提升，有望催生钻攻机市场增量需求。公司是3C钻攻机龙头，存量设备更新+增量市场需求有望带动公司业绩释放。
    通用机床：国产机床市场广阔，通用产品注入增长动能。机床行业是一个典型的周期性行业，当前大周期（更新周期）向上，小周期（库存周期）逐步见底回升。中央推动大规模设备更新，相关配套政策陆续落地，有望拉动机床需求释放。我国是世界第一大机床生产和消费国，但行业整体大而不强，进出口价格差距明显。目前中高端机床及核心零部件仍依赖进口，政策引领下自主可控大势所趋。公司自2017年起加快在通用机床领域的多元化布局，产品矩阵不断完善。凭借较强的产品竞争力和性价比，实现通用领域市占率的快速提升，2023年核心产品立式加工中心累计销售40000台。公司聚焦中高端数控机床持续发力，在高端五轴和核心零部件取得快速突破，进一步提升品牌价值。同时，公司积极推进全球化布局，海外市场增长明显，有望打开成长空间。
    投资建议：我们认为，公司3C钻攻机将受益消费电子周期向上带动的下游需求复苏，中高端通用机床产品持续拓展，国产机床进口替代+出海加速将为公司打开成长空间。预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润4.94亿元、6.21亿元、7.63亿元，对应EPS为0.29、0.37、0.45元，对应PE为21倍、17倍、14倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：经济复苏不及预期的风险；新产品拓展不及预期的风险；核心技术迭代迅速的风险；市场竞争加剧的风险等。

公司信息更新报告：煤炭化工电力成长凸显，业绩反转节点或至

甘肃能化(000552)
    煤炭化工电力成长凸显，业绩反转节点或至，维持“买入”评级
    根据化化网煤化工，甘肃能化托管的金昌能源化工开发有限公司低阶煤高效利用制氢及50万吨/年高浓度尿基复合肥项目装置氨合成塔吊装就位。考虑到公司煤炭、化工、电力等主业的在建产能均进展顺利，且在近年有望陆续投产，业绩成长拐点或已出现，叠加市场煤价二季度以来有所反弹，我们上调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润23.6/28.0/31.4（前值为21.4/23.8/27.8）亿元，同比+35.5%/+18.9%/+12.3%；EPS为0.44/0.52/0.59元，对应当前股价PE为8.6/7.2/6.4倍。维持“买入”评级。
    煤炭：煤矿新产能陆续投产具备成长，煤炭热值提升提高售价
    公司拥有8对矿井，煤炭产品包括动力煤及焦煤，当前核定产能1624万吨。在建产能690万吨（红沙梁露天及井工矿各300万吨及白岩子矿90万吨），其中红沙梁露天矿已经进入试运转，下半年完成竣工验收；白岩子矿预计2024年上半年试运转，红沙梁井工矿预计2024年下半年进入试运转贡献产量。此外王家山煤矿（330万吨产能，2023年产量210万吨）产量恢复以及海石湾系统提升技改（产能从180万吨提升至300万吨）逐步落地或也将贡献增量，公司一季度实现煤炭产量526万吨，同比+6.5%。此外集团拥有九龙川煤矿800万吨/年采矿权以及两个600万吨探矿权，集团承诺不开展与公司存在同业竞争的业务，如涉及有些矿权须由能化集团出面争取的，先由其争取，后续将同公司协商解决，我们预计后续仍存资产注入可能性。另一方面，2023年靖远矿区由于地质条件和工作面变化影响热值较低，红沙梁露天矿2023年处于基建和试运行阶段煤炭热值也较低，目标计划提升动力煤400K/300K热值，对应吨煤售价提升约40-50元/吨。
    煤化工及发电业务：容量电价改善盈利，煤化工一期即将投产
    煤化工：公司煤化工项目（可转债募投项目）“气化气项目一期”正在建设，产能为尿素35万吨/年；一期总投资35.4亿元，截至2023年底已进入单机试车阶段，预计2024年6月可有产品产出。2023年4月公司公告启动气化气项目二期，预计投资19.0亿元，产能为尿素35万吨/年，预计2025年四季度投产。公司2023年可研显示，以最近三年（2020-2023年）燃料煤、原料煤及产品价格测算气化气项目一二期分别可贡献年均税后利润4.1亿元和3.2亿元。此外由公司托管的金昌化工50万吨尿基复合肥项目正在建设当中，考虑到同业竞争，我们预计该项目投产后存在注入上市公司的可能性。电力：兰州新区2×35万千瓦热电联产项目目前正处于建设中，预计2025年10月投产，届时公司电力装机容量将大增87%，从80.9万千瓦至150.9万千瓦。此外2024年起甘肃省执行容量电价制度，其中2024-2025年容量电价标准为100元/千瓦·年（含税），公司兼带供热供汽，我们预计可申报最大出力在500-600MW之间，对应可获得5000-6000万元，增厚公司利润。
    风险提示：煤价下跌超预期、新建产能不及预期、煤炭产量释放不及预期。

期待24年产业复苏

盛泰集团(605138)
    公司发布2023年年报及24年一季报
    24Q1收入10.04亿元，同减23.3%；归母净利0.07亿元，同减88%；23Q4收入10.52亿元，同减34.9%；归母净利-0.23亿元，同减137.1%；23年收入46.51亿元，同减22%；归母净利1.04亿元，同减72.3%；
    23年收入及业绩减少系全球通胀水平依然较高，美元利率持续走高，国际环境复杂严峻，海外市场出现下滑，国内市场仍处于逐步复苏阶段，公司虽然充分利用常年来累积的优势积极做好客户服务，但业绩仍受到影响和冲击。
    2023年公司合计拟派发现金红利5000万元（含税），分红率47.91%。
    分产品，23年成衣收入33亿元，同减29.6%，毛利率17.3%，同减1.4pct，销量4150万件，同减31.8%，主要系海外客户需求下降所致；面料收入8.87亿元，同减0.9%，毛利率11.3%，同减4.6pct，面料整体产量受成衣订单产品订单减少影响整体有所下滑；纱线收入3.01亿元，同增8.6%，毛利率3.8%，同减5.9pct，纱线产品随公司越南纱线新基地陆续投产产销量均有所上升；其他收入672.9万元。
    分地区，23年境内（含港澳台）收入18.11亿元，同减17.8%，毛利率8.2%，同减8.7pct；境外收入26.84亿元，同减26.6%，毛利率20.1%，同增1.8pct。23年毛利率16.24%，同减约2.2pct；净利率2.1%，同减约4.35pct23年公司实现降本增效，总费率14.65%，同增3.67pct。其中，销售费率2.37%，同增0.05pct，主要系销售收入下降，且在公司调整部分产能和基地后，销售人员和销售费用相应下降所致；管理费率7.23%，同增1.92pct，主要系公司在对海内外基地进行整合和调整期间，产生了一系列额外支出和费用以及新增资产的折旧摊销费用所致；财务费率4.03%，同增1.97pct，主要系23年新增可转债利息，且美元等外币融资利率同比22年增幅较大所致。
    为聚焦主业发展进一步优化资产结构，完善深化公司产业链布局
    公司澳洲农场已顺利交割，交割完成后公司充分利用自身优势，对农场进行一系列改革，进一步提升了农场相关资源利用率，在棉花价格普遍上涨的趋势下也是后续公司的优势之一，并为公司的溯源工作提供有利的帮助。同时公司也积极寻求机会布局麻类产品的原材料种植基地，后续将为公司产品提供更多灵活发展机会；
    23年上半年，公司已出售国内历史较为悠久的嵊州梭织面料厂区，并把原有产能搬迁至公司嵊州新厂区。同时整合海内外生产基地，出售了部分盈利能力较低且可能存在不确定因素的海外工厂，并对未来有较大发展潜力的基地进行更深度的扩展开发。同时，公司正式更名为“盛泰智造集团股份有限公司”。
    可转债募投项目按计划顺利推进
    公司各项募投项目均陆续按计划施工、投产，其中公司可转债募投项目“年产48,000吨高档针织面料印染生产线项目（一期）”的建设内容变更为“年产48,000吨高档针织面料印染生产线（一期）和仓储建设”预计2024年下半年可正式投入使用；“越南十万锭纱线建设项目”、“嵊州盛泰22MWp分布式光伏电站建设项目”结项并将上述募投项目结项后的节余部分闲置募集资金用于暂时补充流动资金。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    盛泰集团是一家具备核心生产技术的主要服务于国内外知名品牌的纺织服装行业跨国公司，公司全面覆盖棉花种植、纺纱、面料、染整、印绣花和成衣裁剪与缝纫等工序，形成了从源头到终端的全产业链海内外可独立循环的产业布局。公司的产能分布于中国、澳大利亚、越南、柬埔寨等多个国家和地区，主要产品为棉花、棉纱、面料和成衣，公司的智能化纱线产能对应的纱线、面料和成衣均具备较强的市场竞争优势。公司所生产的纱线和面料，一部分直接外销，一部分作为成衣之原材料，经过精细化加工制造后，供应给各大客户及知名品牌。公司始终坚持产品精品化战略，不断追求品质卓越，获得了众多客户的认可和青睐，凭借强大的综合竞争力，公司与多个优质龙头品牌企业建立长期合作关系。
    考虑到海外市场下滑，国内市场仍处复苏阶段，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为1.5/2.2/2.6亿元（24-25年前值分别为2.91/3.50亿元），EPS分别为0.27/0.40/0.47元/股，对应PE分别为21/15/12X。
    风险提示：全球贸易政策变动风险；全球宏观经济波动风险；市场消费偏好变动风险；市场竞争风险；市场季节性波动风险；海外经营的相关风险等。

看好制造业出海加速电力基建，电力电子核心受益标的

伊戈尔(002922)
    优秀电源及电源组件厂商，围绕“2+X”战略布局持续扩张应用领域。伊戈尔成立于1999年，2017年上市，总部位于中国佛山，公司专注于工业及消费领域用电源及电源组件产品的研发、生产及销售，产品可广泛应用于光伏发电、工业控制及照明领域。公司主要产品覆盖能源类、信息类、照明类、孵化类产品。主要客户包括阳关电源、宜家、日立、明电舍、欧司朗、博世、罗克韦尔、施耐德、Kichler等国内外头部企业。
    收入和利润稳健增长，新能源产品受益于光伏高速增长，24Q1收入稳健增长，毛利率表现突出，归母净利润高速增长。2019-2023年公司收入复合增速为29%，归母净利润复合增速为38%。能源产品受益于光伏储能行业高增长、深耕老客户拓展新客户、产品拓展（高频电感->光伏升压变）高速成长，21-23年公司毛利率处于上行通道。24Q1收入稳健增长，毛利率表现突出。24Q1公司实现收入7.74亿元，同比增长21.05%，销售毛利率24.2%，yoy+7.05pct，环比下滑0.41pct，毛利率同比增长明显带动公司一季度利润高增长，24Q1公司实现归母净利润0.58亿元，同比增长207%。
    电网升级趋势明确，AI带动电力需求显著增加，北美、墨西哥电力基础设施建设有望超预期。受电网数字化和清洁能源转型驱动，发达国家和中国对于电网投资力度持续增加。AI带动电力基础设施加速。AI带来算力结构变化，驱动数据中心从MW向GW升级，按照中性测算，未来基于NvidiaGPU的AI数据中心功耗为4672亿kWh，约占2023年美国整体用电需求的12%，约等于2022年数据中心、AI、加密货币电力需求的102%，按照数据中心0.07美元/kWh电价测算，AI数据中心每年电力成本约327亿美元，带来数据中心功耗和电力成本显著增加。美国是数据中心最大的市场，美国数据中心集中在东西海岸，后续有望往中部地区转移，同时伴随AI等新需求催生用电需求，美国未来电网建设有望加速。2023H2北美有5.3吉瓦的新数据中心容量正在建设中，在建容量接近翻倍，电力基础设施建设加速。墨西哥电力供给偏紧叠加近岸外包带动需求增长，墨西哥电力基础设施建设有望加速。根据墨西哥能源协会，为了满足不断增长的需求，包括来自墨西哥近岸公司的需求，政府将需要在未来15年内投资1200亿美元用于发电和输电。
    变压器北美市场景气度高，公司积极规划海外产能有望加速出海。变压器在电力系统发电、输电、配电、电能转换各环节起重要作用，可再生能源的大规模整合、新兴经济体中不断增加的电气化计划、AI等创新催生新的电力需求有望电力需求不断增长，带动变压器市场成长，GMI预计2023年全球变压器市场规模为588亿美元，同比增长9%，预计2024-2032年全球变压器市场规模复合增速为7%。电力基础设施建设带动变压器市场成长，北美变压器市场需求强劲，海外电力设备厂商电力相关业务收入和订单强劲成长，伊顿电气/WEG/西门子启动变压器产能扩张计划。中国变压器出口占美国变压器进口比例低（2023年占比为5.23%），供给短缺背景下，有望加速国内厂商出海。公司积极规划墨西哥、美国达拉斯海外产能建设，有望充分受益于需求上行和国内厂商出海。
    投资建议：预计公司24/25/26年实现收入49.3/68.4/94.3亿元，实现归母净利润3.5/5.0/6.5亿元，对应24/25年25.6X/17.7XPE，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：国际化经营风险、市场竞争加剧风险、主要原材料价格波动的风险、地缘政治风险、行业景气度下滑风险、测算具有主观性风险、交易异动风险

深耕淘系女装，加快需求响应

戎美股份(301088)
    公司发布2023年年报和24年一季报
    24Q1收入1.80亿元，同减12.9%；归母净利0.26亿元，同减28.5%；23Q4收入2.45亿元，同减26.7%；归母净利0.21亿元，同减61.5%；扣非归母0.15亿元，同减38.2%；23年收入7.67亿元，同减19.1%；归母净利0.85亿元，同减49.3%；扣非归母0.48亿元，同减61.5%。
    23年收入业绩减少主要系（1）服装服饰消费市场景气下行，根据公告分析，阿里平台服装服饰类成交额同比下滑，公司所处的经营环境不景气；（2）四季度降温较晚但降温幅度较大，秋冬产品备货量相对不足，使得销售额未能达成预期；（3）零售平台之间，卖家之间竞争加剧，这一形势对经营利润率有负面影响；（4）存货平均库龄有所增加，基于谨慎性原则考虑，根据库龄结构计提的存货跌价损失也相应增加；（5）2023年中公司子公司为推进募投项目“设计研发中心建设项目”、“展示中心建设项目”的实施及公司日常经营需要，购置了办公楼，导致折旧费用较上年同期大幅增加。
    2023年公司合计拟派发现金红利人民币1亿元（含税），分红率118%。公司自创立之初至今，深耕淘宝平台多年，主要通过淘宝网卖家平台进行自有女装品牌“戎美RUMERE”相关产品的线上销售，在淘宝平台共开设三家网店（“戎美高端女装A股上市公司出品”、“Rongmere旗舰店”、“Rumere旗舰店”）。
    戎美高端女装企业店铺中，网店23年度浏览量17.17亿次，同减0.6%；年度访客数2.6亿人次，同增49%；年度新访客数1.66亿人次，同增73%；年度GMV26.29亿元，同减17.2%。
    23年毛利率39.2%，同减1.3pct；净利率11.0%，同减6.6pct
    23年总费率22.3%，同增3.9%。其中，销售费率14.7%，同增1.5pct；管理费率6.0%，同增2.1pct，主要系现代化服务业基地项目一期，上海办公大楼投入使用，导致折旧费用增加所致；财务费率-1.1%，同减0.2pct；研发费率2.7%，同增0.5pct。
    公司已形成高频上新与小单快反业务特性的信息基础架构
    公司基于互联网平台开展服饰零售业务，建立了一系列符合线上服饰零售行业运营的信息管理系统。公司基本构建起了覆盖全业务流程的信息管理体系，实现了从企划设计到生产管理的信息管理系统全覆盖和从订单管理到发货管理的销售端信息数据化；构建了公司、客户、供应商之间的信息系统闭环，形成了公司高频上新与小单快反业务特性的信息基础架构。
    提供良好客户体验，充分满足客户需求
    依托互联网平台，公司以一周多次的高上新频率，及时满足消费者的需求。同时，高度发展的线上支付、快递物流等作为互联网零售基础设施的一部分，也为顾客的支付和试穿提供了便利。依托互联网平台实现产品的销售，公司能够更加及时且完整的获取消费者的信息反馈。
    公司通过实时掌握线上平台销售信息，保证消费者对每款服装的浏览频次、购买数量、满意度等不同反应可以及时的数据化并反馈到公司，并据此做出迅速的调整，如追加订单或推出类似热销产品，及时了解并满足消费者的需求。同时，线上门店真正实现7×24小时全年无休在线，实现了全天候购物体验，营造了更加便捷的购物环境，充分满足顾客需求。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    在互联网平台和自身信息系统的支持下，公司依托线上销售渠道，凭借自身供应链管理能力，打造柔性供应链体系，实现了小订单、快反应的互联网新零售模式。公司以企划设计和供应链管理为核心竞争力，在信息管理系统的支持下，充分发挥自身渠道优势，坚持为消费者提供高品质、高性价比的产品。
    考虑到市场、经营环境不景气，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利分别为1.10/1.27/1.47亿元（24-25年前值分别为2.0/2.3亿元），EPS分别为0.48/0.56/0.65元/股，对应PE分别为26/22/19X。
    风险提示：未能准确把握流行趋势变化；销售渠道集中度较高；知识产权纠纷；外协生产管理；存货跌价；新增买家、购买件数及件均单价增长不及预期等。

兽用化药与疫苗双轮驱动，海内外市场两翼齐飞

金河生物(002688)
    核心投资亮点
    金河生物是全球最大的兽用金霉素龙头企业。金河生物三十多年来一直专注于生产、研发金霉素产品，其产能规模为全球第一，约为5.5万吨/年，产能占全球产能的51%。此外公司六期工程将于今年三季度试生产，四季度正式投产，届时将新增产能六万吨，其中部分产能用于金霉素生产。高度智能化的六期工程投产有望进一步降低公司成本，统筹分配整体产能之后，除公司金霉素整体产能不变外，还新增了土霉素、酵母粉和其他化药品种，而这些新增的品种，将进一步打开公司业绩增长空间。
    创新引领的兽用疫苗龙头，非洲猪瘟疫苗研发进度领先。公司全面布局猪用疫苗、牛羊用疫苗、宠物疫苗与诊断试剂，目前公司已上市疫苗品种超15款，在研疫苗品种超过20款。凭借先进的创新研发模式以及打通国内外的研发体系，金河生物实现了多款重磅疫苗的突破，公司创新开发的蓝耳灭活疫苗市占率位居首位，公司开发的首款符合世界卫生组织理想标准的动物布病疫苗：佑布泰已经成功推出市场并快速放量，未来有望成为公司另一重磅品种。目前公司非洲猪瘟冻干灭活疫苗已进入效力评价试验阶段，一旦获批有望为兽用疫苗板块注入强劲活力。
    打通上下游产业链，农产品加工及环保业务稳健增长。凭借地处我国玉米主产区的区位优势和精细化管理能力，公司打造了30万吨玉米深加工能力，不仅巩固了金霉素的成本优势，还对外销售增厚业绩。子公司金河环保从事污水处理、中水回用、固废填埋、气味治理等业务，是托克托县工业污水处理的关键基础设施，彻底解决了工业园区污水排放瓶颈，具备不可替代的社会价值。
    低估明显，未来增长潜力较大。我们预计金河生物2024-2026年营业收入分别为25.09/29.06/33.77亿元，归母净利润2.07/2.92/3.91亿元，对应PE(TTM)18.57/13.15/9.83X。根据市场一致性预期，可比公司24-26年PE(TTM)预测值平均分别为23.46/18.89/16.26X。并且可比公司目前平均市净率为2.15X，金河生物市净率仅为1.70X，明显低于行业平均水平。
    目标价和评级
    考虑到行业平均估值水平，以及金河生物广阔的发展前景和重磅产品业绩兑现的确定性，我们认为金河生物2024年应为26倍PE，目标价7.02元/股，相较于昨天收盘价4.92元存在42.68%的上涨空间，给予强烈推荐评级。
    风险提示
    非瘟疫苗审批进度不及预期、兽用金霉素市场开拓不及预期、兽用疫苗研发及商业化不及预期。

西部地区矿企龙头，多板块业务协同增长

西部矿业(601168)
    公司持续延伸产业，矿山资源基础良好。公司由青海大柴旦锡铁山矿务局改制成立，经过多年发展不断改革并延伸产业，目前业务范围已涵盖矿山采选、有色冶炼、金融贸易、盐湖化工等领域。截至2023年12月31日，公司全资持有或控股并经营15座矿山，包括6座有色金属矿山，8座铁及铁多金属矿山以及1座盐湖矿山，拥有8个探矿权及13个采矿权，资源拥有量位居国内金属矿业企业前列。
    玉龙铜矿选厂技改，铜钼产量有望提升。公司主力铜矿为玉龙铜矿、获各琦铜矿。1）玉龙铜矿截至23年末保有铜金属储量558.28万吨，23年11月一二选厂改扩建完成后矿石处理能力增至2280万吨/年，23年产出铜精矿13.15万吨，钼精矿3401吨。公司正推进三期工程前期手续办理工作，项目建成后开采规模预计达3000万吨/年，对应金属量18-20万吨。2）获各琦铜矿铜、铅、锌、铁共同开发，23年生产1.5万吨铜精矿，产量基本稳定。在当前铜行业供紧需增的格局下，公司铜类产品业务有望实现量价齐升，实现业绩增量。
    铅锌资源不断扩充，铁矿项目持续推进。1）铅锌方面，公司主要依靠锡铁山铅锌矿、会东大梁铅锌矿、呷村银多金属矿，同时获各琦铜矿、格尔木拉陵高里河下游铁多金属矿也有铅锌产出。2023年公司加强找矿，新增铅锌矿石资源量268万吨，金属量16万吨。锡铁山铅锌矿探矿找矿工作持续进行，预计未来产能产量维持稳定；鑫源矿业采矿证扩能完成，年矿石处理量从30万吨扩张至80万吨。2）铁矿方面，公司共有4座矿山，有在“十四五”末打造千万吨级铁资源基地的计划。23年4月双利铁矿启动“露转地”项目，设计矿石采选能力340万吨/年；肃北博伦办理了采矿证扩能手续，证载规模由250万吨/年扩至380万吨/年；格尔木西矿正在办理“探转采”手续，计划多座优质矿山统一筹划、规模化开发和集中选矿。
    盐湖化工积极布局，冶炼产业持续升级。1）盐湖化工方面，西部镁业截至23年末保有镁盐储量3046.25万吨，生产规模10万吨以上；22年3月公司收购东台锂资源27%股权，实现盐湖提镁、提锂产业协同；23年2月收购同鑫化工股权并于23年5月增资，介入氟化工中下游产业链；23年6月收购泰丰先行6.29%股权，布局磷酸铁锂行业。2）冶炼方面，公司行业发展比较优势明显。23年4月西豫公司环保升级及多金属综合循环利用改造项目开工建设；24年西部铜材实施节能环保升级改造项目。冶炼板块生产效率及产量有望提升。
    盈利预测与投资建议：预计公司24-26年实现归母净利润39.7/44.7/48.3亿元，分别同比增长42.4%/12.5%/8.0%。当前市值对应PE分别为12/11/10倍。参考可比公司估值，给予24年15xPE，目标价25.5元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：项目建设不及预期风险；采矿与冶炼生产经营波动风险；产品价格波动风险；测算具有主观性。

光峰获赛力斯新定点事件点评：车载业务突破持续加速

光峰科技(688007)
    投资要点
    事件：5月29日公司公告收到车企赛力斯的开发定点通知，为其问界新车型供应智能座舱显示产品。此次定点项目预计2025年内量产供货，项目生命周期3年。
    继问界M9后再启赛力斯合作，华为系持续突破
    公司此前为问界M9供应投影巨幕，取得良好市场反馈，。公司首个定点车型问界M9于2024年3月进入密集量产交付期，据鸿蒙智行官宣，问界M9仅上市136天，累计大定突破8万台。公司车载业务也进入从0-1的放量期：24Q1车载业务收入已有0.5亿元。问界新车型有望继续搭载光峰产品，合作范围持续突破。公司再次获得问界系列车载定点，我们认为这表明：
    ①车载投影产品的逻辑获得头部厂商持续肯定，未来进一步跟进的品牌有望持续增加。
    ②验证期已过，后续产品上车速度有望加速。有上一代的合作经验在前，新方案的上车速度有望提升，参考本次定点24年5月官宣后，25年即有望量产供货（对比上一代产品23年1月收到赛力斯定点通知，23年12月正式落地），未来车载业务收入突破将进入加速期。
    ③合作产品价位段有望进一步打开。此前问界M9定位旗舰高端，新合作车型有望覆盖更多主流人群。我们预计车载投影新方案随量产等经验成熟，成本端亦有望进一步集约，助推公司产品从高端客户逐步往多个价位段进行渗透，长期空间进一步打开。
    ALL-in-ONE大灯等新品类持续拓展，车载蓝海未来可期
    除座舱外，公司在车灯、HUD等领域亦有良好储备。4月北京车展公司发布全球首款ALL-in-ONE全能激光大灯，集远光ADB大灯、变色温大灯、雾灯、地面信息显示、汽车影院等多种功能于一体，降低系统总成本并满足多样化需求。期待后续车灯、HUD等新定点落地，持续拓宽车载光学业务范围。
    投资建议：买入评级
    公司在手已有7个高质量前装车载定点，今年定点有望亦持续拓展。展望24年，公司2B、2C传统业务盈利质量将较23年进一步提升，车载业务新曲线成长则处于持续加速中，经营趋势持续向好。我们预计公司24-26年利润1.5、2.9、3.9亿（24-25年前值1.5、3.0亿），对应PE51、27、20x。维持买入评级。
    风险提示：车载表现不及预期，C端业务下游景气波动，短期研发费用投入加大

卫星星座建设热潮下，新增项目实现多极增长

斯瑞新材(688102)
    事件描述
    5月24日，上海蓝箭鸿擎科技有限公司向国际电信联盟(ITU)提交了预发信息(API)，该文件概述了一个名为Honghu-3(鸿鹄-3)的星座的计划，它将在160个轨道平面上总共发射1万颗卫星。
    事件点评
    卫星星座建设加速，商业航天发展潜力巨大。鸿鹄星座计划似乎是中国实体计划的第三个10000多颗卫星巨型星座，它遵循国家国网计划和上海支持的G60星链提案，两者都已获得中国国家发展和改革委员会的批准。2023年底，商业航天首次被写入中央经济工作会议，2023年全国民营火箭共发射
    13次，创下了中国商业航天发展八年来的新记录，中国商业航天产业正迈入高速发展期，2024年将是我国商业航天发展的关键一年。
    加码液体火箭发动机材料，持续受益商业航天的快速发展。公司深耕特种铜合金行业，拓展投资5.10亿元人民币建设液体火箭发动机推力室材料、零件、组件产业化项目，预计实现年产约300吨锻件、400套火箭发动机喷助器面板、1100套火箭发动机推力室内壁与外壁零组件，其中锻件与推力室内壁已经实现小批量供货。项目建成后将不断推动公司业绩增长，扩大品牌影响力。
    发力光模块基座与电网设备，实现多极增长。光模块是支撑算力中心和数据中心的关键一环，400G以上的光模块芯片对散热要求大幅提高，铜合金材料替代趋势明确，公司凭借技术储备与精密加工能力，可提供光模块基座原材料制造及成品加工的整体解决方案。电网设备方面，公司产品国内市场市占率大于60%，全球市场占有率约50%，成为全球细分行业第一。电网是能源转型的薄弱环节，近年来全球许多国家都已开展电网投资改造计划，加大政策与资金支持力度。2023年10月，美国能源部宣布拨款近35亿美元支持58个项目，提高美国全国电网可靠性；欧盟启动4.5万亿电网投资升级计划，并于2023年11月颁布电网行动计划细则，进一步细化欧盟电网的建设措施，以解决电网老化和日益增长的电网需求之间的矛盾。光模块板块与电网设备扩产产能全面投产后，将全面为公司业绩发展带来增长。
    盈利预测与估值
    首次覆盖给予“买入-A”评级。公司专注于铜基特种材料的研发与制造，传统电网设备板块市占率位居前列，筑成公司业绩护城河；同时，凭借核心制备技术向液体火箭发动机、光模块基座与外壳、医疗影像设备等高端领域拓展，多维度拓展公司业绩；新增产能不断释放，有望促进公司业绩加速增长。预计2024-2026年归母净利润分别为1.39\2.00\2.87亿元，EPS分别为0.25\0.36\0.51，对应公司5月29日收盘价12.52元，2024-2026年PE分别为50.3\35.0\24.4，首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示
    新增产能无法消化风险；新产品市场开拓不确定性风险；原材料价格波动及套期保值管理风险等。

主业发展稳健，稀缺IP资源打开成长空间

上海电影(601595)
    上海电影以影院院线运营、电影发行为“第一赛道”，“第二赛道”大IP开发业务聚焦IP+新技术/新业态，具备较强成长性，且已开始兑现业绩增量。首次覆盖，给予“买入”评级。
    支撑评级的要点
    立足影院院线业务，开启大IP开发新赛道。公司业务主要由四部分构成：
    1）经营直营连锁影院“SFC上影影城”；2）运营“联合院线”；3）电影发行，参与头部影片宣发；4）大IP开发业务。公司由上海市国资委实控，2023年公司完成收购上影集团所持有的上影元文化51%股权，强化了与控股股东的资源和业务协同，未来公司将围绕IP授权合作、“电影+”场景融合及沉浸体验、IP数字化开发三方面推进大IP开发战略。
    国内IP产业发展潜力大，上影打开AI+IP成长空间。动漫产业下游环节涉及动画的发行放映、IP授权和运营，全球最赚钱的前10大IP收入中占比最大的是零售商品或授权衍生品。中国动漫产业市场规模稳步增长，消费者对于IP授权产品的消费意愿在提升。上海电影通过收购上影集团持有的上影元文化，获得了60个优质IP授权储备，包括30个上海电影美术厂原创的动画IP和30个真人电影IP，形成了多元化的版权资源库，正在逐步建立IP内容焕新、商业化授权、AI+IP开发的模式。
    影院院线业务具有区域性优势，电影发行业务将发力。2023年我国内地电影票房达549亿元，同比+83.46%，基本恢复至2017年水平；但观影人次恢复较慢，仅恢复至2015年水平，仍需要优质内容拉动。公司下属联合院线市占率长期位列全国TOP3，2015-2023年（除2022年），一线城市市占率保持全国第一。影院经营方面，SFC影投运营效率位列全国TOP2，2015-2019年间SFC影投在上海地区的市占率始终保持第一，2023年继续提升至21.82%。公司发行业务尚未全面发力，未来将更多发挥控股股东上影集团的优势资源，参与或主导优质头部影片以及IP衍生大电影的发行，同时在网络电影投资发行领域与头部制片公司深入合作。
    估值
    上海电影的影院院线相关业务比较成熟，但大IP开发业务具有较强的成长性，因此我们采用PE和PEG两种相对估值法。可比公司的2024/25/26年PE平均值分别为44.08/35.36/30.06倍；2026年PEG平均值为0.79。我们预计2024/25/26年上海电影归母净利润2.25/3.32/4.28亿元，对应PE50.90/34.42/26.71倍，2026年PEG为0.53；2025、2026年PE以及2026年PEG均小于可比公司。首次覆盖，给予“买入”评级。
    评级面临的主要风险
    居民娱乐消费意愿和能力下滑；电影票房不及预期；超预期的电影内容监管；AIGC等技术与电影IP结合的商业化模式尚未明朗。

第五代DM首搭秦L、海豹06，全球插混进入比亚迪时刻

比亚迪(002594)
    事件：5月28日，比亚迪第五代DM技术发布暨秦LDM-i、海豹06DM-i发布会在西安举行。第五代DM技术实现全球最高发动机热效率46.06%、全球最低百公里亏电油耗2.9L和全球最长综合续航2100公里，再一次改写全球汽车油耗史，开创油耗2时代，重新定义插混技术新标杆。
    第五代DM技术创新三大架构打造全球领先插混系统。本次发布的第五代DM技术亮点包括：以电为主的动力架构实现了全球最高的46.06%发动机热效率，通过优化EHS电混系统设计，功率密度提升70.28%，综合工况效率达92%。插混专用刀片电池能量密度提升15.9%，确保稳定的动力输出；行业首个全温域整车热管理架构通过前机舱、电池和座舱热管理系统的协同作战，在高温环境下节省10%能耗，低温下节省8%，确保车辆的节能和舒适体验；智电融合电子电气架构通过集成插混动力域控七合一，实现了功能复用和功率密度提升18.3%。行业首创的芯片集成技术将VCU和双MCU三脑合一，芯片算力提升146%，显著提高了整车的集成度和性能。
    发布即量产，开创油耗2时代，爆款车型引领新车型周期启动。发布即量产，第五代DM技术首搭车型秦L DM-i和海豹06DM-i，开启上市和交付。这两款车型推出了五个版本，售价在9.98至13.98万元之间，油耗仅为燃油车的三分之一，综合续航是燃油车的三倍。
    比亚迪带领自主品牌份额持续提升。2021年，比亚迪第四代DM-i的诞生，让中国品牌的车辆的油耗进入了“3升时代”，且实现了“油电同价”。新一代DM技术将以其更高的发动机热效率与更低的亏电油耗，在续航里程上实2000KM级别突破，第五代DM技术发动机热效率达到46.06%。相比之下，强调燃油经济性的日系品牌丰田和本田，其混动系统的专用发动机热效率均约为41%。全球插混进入比亚迪时刻，中国品牌份额持续提升。
    投资建议：公司作为全球车企龙头，技术优势引领新一轮车型周期启动，深度受益以旧换新补贴政策，出海加速开启二次成长曲线。我们预计公司2024-2026年实现营收7657.24/9105.98/10533.80亿元，同比+27.1%/18.9%/15.7%；实现归母净利润367.22/456.63/547.96亿元，同比+22.2%/24.3%/20.0%。，对应当前PE估值分别为18/14/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期、出口不及预期、价格战加剧超出预期、原材料波动超出预期。

系列点评十：油耗2.0时代开启 格局优化逻辑再加强

比亚迪(002594)
    事件概述：5月28日，比亚迪举办DM5.0技术暨秦L DM-i、海豹06DM-i上市发布会，DM5.0技术拥有全球最高46.06%发动机热效率，全球最低2.9L百公里亏电油耗，全球最长2100公里综合续航，秦L、海豹06实测油耗平均值为2.26L、2.11L，售价9.98-13.98万元。
    油耗2.0时代开启格局优化逻辑再加强。2024年2月起，公司推出荣耀版改款，以价换量效果显著，2024Q1、2024年4月，比亚迪在20万元以下市场份额17.5%、24.2%；在20万元以下混动市场份额60.1%、65.7%。我们认为，本次dmi5.0技术实现油耗、续航的再次突破，有望强化公司在插混领域技术领先地位，份额有望进一步提升。目前，中国10万元以下/10-15万元/15-20万元市场空间约280/640/400万辆，新能源渗透率约46%/25%/41%，新能源渗透率提升+混动市场格局优化，公司今年400万辆销量置信度提升，占新能源市场份额30+%。
    秦L、海豹06上市，加速抢夺合资燃油市场份额。伴随DMi5.0技术，首搭载Dmi5.0技术的秦L、海豹06发布，双车同价，80km版9.98-10.98万元，120km版11.98-13.98万元，长宽高达4830/1875/1495毫米，轴距为2790毫米。我们认为，秦L、海豹06定价超出此前预期，最低价下探至9.98万元，有望进一步抢夺合资份额。后续伴随5.0新车型进一步上市，20万以下市场产品矩阵进一步丰富，王朝海洋相互复制，有望进一步抢夺合资燃油车市场份额，实现销量向上。利润端，2024Q1比亚迪汽车业务毛利率28%，同比+7.3pct，环比+3.0pct，预计降价对整体利润影响有限。
    2024加大海外布局出海贡献利润增量。2024年，比亚迪出海保持强劲势头，公司将加大海外市场投入，巴西、乌兹别克、匈牙利、印尼布局工厂，同时加速出口，我们判断公司出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，2024年出口销量有望达50万辆，同比+105.8%，出海亦有望提振盈利。
    投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上，加速出海成为全球领先新能源车企，维持盈利预测，预计2024-2026年营收为8,336.0/10,003.3/11,603.8亿元，归母净利润398.1/511.8/636.1亿元，EPS13.68/17.58/21.85元，对应2024年5月29日224.70元/股收盘价，PE分别为16/13/10倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：车市下行风险，新车型销量、需求不及预期，出海进度不及预期。

称重传感器龙头，平台化+机器人打造成长极

柯力传感(603662)
    核心观点：公司是国内应变式传感器龙头，连续十余年在称重传感器领域市占率第一。公司在应变式传感器领域地位稳定，市场需求稳步扩大。公司依托长年积累的品牌、研发、管理优势，不断外延并购，实现从单一物理量向多物理量传感器企业转型，且发展工业物联网产业园区，延伸产业链至传感器下游领域，打造综合传感器平台型企业。此外，公司积极把握人形机器人产业机遇，加快多维力学传感器研发，已经进行了多款扭矩传感器、多维力传感器（包括二维、三维、六维）等产品的送样和试制，并寻求机器人相关传感器的对外投资机会。
    应变式传感器：称重传感器龙头，需求稳步扩张。应变式传感器是基于测量物体受力变形所产生的应变的一种传感器。2022年国内应变式传感器市场规模达30.57亿元，同增15.80%，2018-2022年复合增速为13.42%。伴随制造业发展及数字化转型，需求将平稳释放。全球应变式传感器高端市场由海外企业占据头部位置，包括Vishay、HBM、Mettler Toledo等，国内企业在衡器等领域应用的中低端占据绝大部分市场份额。截至2022年，公司已经连续14年国内称重传感器市场占有率第一。公司的行业地位积淀，来自于长年高强度研发投入，智能制造全流程建设控成本，且建立市场网络差异化品牌战略，全面覆盖国内及国际市场。
    机器人传感器：抢抓行业机遇，积极自主研发+投资储备。人形机器人行业进入量产前夕，“具身智能+AI”为传感器行业发展打开想象空间。人形机器人将显著带动力/力矩传感器需求释放，尤其是高端的六维力矩传感器，技术壁垒及价值量高，市场需求增量明显。公司抢抓行业机遇，加快自主研发，在微型测力传感器、扭矩传感器、多维力传感器等领域进行了小批量试制，主要用于机器手臂运动与工作载荷监测、曲面研磨抛光、加工中心精雕加工、医疗设备精密测控等。同时，围绕“人形机器人”所需传感器（包括力觉、触觉、视觉等）开展对外投资，已经储备了若干高壁垒、高前景的机器人传感器种子项目，储备投资标的。
    构建多物理量传感器矩阵，打造产业大脑全面推进平台化发展。
    （1）一到多，转型多物理量传感器企业。公司共有深圳、宁波、郑州三大投资中心，锚定传感器平台、传感器、物联网设备，不断投资布局。2023年公司投资11家企业，先后布局电量传感器、光栅传感器、中餐自动化产线、新能源负极材料企业等，加快从单一物理量向多物理量融合的转型。
    （2）牵头建设智能传感器产业大脑，打造物联网平台型企业。公司牵头建设的智能传感器产业大脑平台于2023年1月6日正式上线，产业大脑以产业数据+能力中心+场景应用为核心，构建8大业务场景，分别是物联网解决方案、线上商城、选材之家、工程师社区、人才之家、云端产业园、产业服务、企业云台。截至2023年底，入链企业达3000+。除产业大脑外，公司成立十大工业物联网事业部，重点推进锂矿筛选及锂电池生产和包装、起重机械、电力、海工、电子消费品等行业产品，打造以“新老产品+子公司产品+平台产品+事业部产品”构成并融合的物联网产品矩阵，推动集团向物联网企业发展。
    投资建议：公司是国内应变式称重传感器领域龙头，通过持续的外延并购及平台建设，致力于发展成为多物理量传感器及平台型物联网企业。此外，公司抢抓机器人行业机遇，积极布局机器人用力传感器且筹备人形机器人相关传感器的对外投资项目。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.81、4.55、5.48亿元，同比增长21.8%、19.7%和20.3%，对应2024-2026年PE水平分别为19、16、14倍。给予公司2024年25倍PE，目标价33.8元，首次覆盖，给予“买入-A”评级。
    风险提示：宏观经济周期波动、机器人推广不及预期、市场竞争加剧、产品迭代不及预期、商誉减值、测算具有主观性。
   

三山岛取得采矿证，资源整合稳步推进

山东黄金(600547)
    事件
    5月29日，公司发布公告，公司顺利取得山东省自然资源厅颁发的山东黄金矿业（莱州）有限公司三山岛金矿采矿许可证，将三山岛金矿原有采矿权与西岭金矿探矿权整合成为一宗采矿权。
    点评
    资源整合稳步推进，黄金资源大幅提升。截至2023年底，公司（不含银泰黄金）保有黄金资源1431.30吨，西岭金矿探矿权范围内经评审备案资源量黄金金属量592.19吨，仅考虑西岭金矿带来资源增量，公司（不含银泰黄金）保有黄金资源达到2023.49吨，黄金资源大幅提升。
    矿权合并开发利用，自产金产量有望再上一层。2023年三山岛金矿黄金产量5.77吨。根据公司规划，西岭金矿探矿权将与公司全资子公司三山岛金矿现有矿权整合为新的采矿权并统一开发利用，规划生产规模为330万吨/年，正常生产年份黄金产量13.386吨。当前公司已经取得三山岛金矿原有采矿权和西岭金矿探矿权整合完成后的采矿权证，下一步公司将积极推进整合后三山岛金矿矿区的项目建设相关工作，预计随着项目建设逐步推进，公司自产金产量有望再获提升。
    高品质黄金矿山有望降低自产金生产成本，释放业绩上涨空间。根据西岭金矿探矿权评估报告，西岭金矿探矿权范围内黄金平均品位为4.04g/t，高于2023年底公司（不含银泰黄金）黄金资源平均品位1.72g/t。整合后矿权正常生产年份单位黄金总成本费用约为113.30元/克，单位黄金经营成本约为95.91元/克，显著低于公司2023年单位自产金生产成本230元/克，显著降低自产金生产成本，增厚自产金利润。
    吨资源量市值仍有上升空间。据我们测算，西岭金矿收购完成后，按5月29日最新市值1197亿元计算，公司（含银泰黄金）吨权益黄金资源量市值（纵向可比）仅为0.62亿元/吨，吨权益资源量市值（横向可比）仅为0.55亿元/吨，相比公司2017-2022年吨权益资源量最大市值均值的1.03亿元/吨和可比公司最新吨权益资源量市值均值的1.47亿元/吨均有较大提升空间。
    盈利预测&投资评级
    预计公司24-26年营收分别为770/859/921亿元，实现归母净利润分别为37.97/60.34/71.74亿元，EPS分别为0.85/1.35/1.60元，对应PE分别为34.54/21.73/18.28倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    黄金价格波动风险；项目建设不及预期；安全环保管理风险。

维生素及蛋氨酸价格上涨，新项目持续推进

新和成(002001)
    公司发布2023年年报，2023年实现营收151.17亿元，同比下降5.13%；实现归母净利润27.04亿元，同比下降25.30%；其中23Q4实现营收41.04亿元，同比增长2.00%，环比增长14.21%；实现归母净利润6.03亿元，同比下降1.02%，环比下降2.42%。公司发布2024年一季报，24Q1实现营收44.99亿元，同比增长24.54%，环比增长9.61%；实现归母净利润8.70亿元，同比增长35.21%，环比增长44.21%。公司拟向全体股东每10股派发4.50元的现金分红。看好维生素、蛋氨酸价格上涨带来的业绩增长，新项目持续推进，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    24Q1业绩同环比增长。2023年公司营收及归母净利润同比下降，毛利率为32.98%（同比-3.96pct），净利率为18.03%（同比-4.80pct），主要原因为2023年公司主要产品维生素价格下行。2023年公司期间费用率为11.00%（同比+1.39pct），其中销售费用率1.05%（同比+0.28pct），主要系人员薪酬、佣金及办公费增加所致；财务费用率0.43%（同比+0.15pct），主要系利息收入及汇兑收益减少所致；管理费用率3.65%（同比+0.48pct）；研发费用率5.87%（同比+0.48pct）。24Q1公司营收及归母净利润同环比均实现增长，毛利率35.04%（同比+3.35pct，环比+3.60pct），净利率19.40%（同比+1.49pct，环比+4.63pct），盈利能力同环比改善。
    2023年维生素及蛋氨酸价格下行影响营养品板块业绩，2024年产品价格上涨。2023年公司营养品板块实现营收98.67亿元（同比-9.91%），毛利率29.91%（同比-6.68pct），主要原因为2023年维生素行业产能惯性释放，供过于求形势加剧，行业竞争激烈，维生素产品价格下行压力较大。根据同花顺iFinD，2023年维生素A均价为84.48元/千克（同比-48.44%），维生素E均价为70.53元/千克（同比-17.76%）；2024年5月23日维生素A单价为88.00元/千克（较年初+21.28%），维生素E单价为69.00元/千克（较年初+16.95%）。根据百川盈孚，2023年蛋氨酸均价为18.70元/千克（同比-10.61%），2024年5月24日蛋氨酸单价为21.82元/千克（较年初+2.15%）。维生素及蛋氨酸价格上涨有望提升公司营养品板块业绩。根据2023年年报，公司营养品板块蛋氨酸二期25万吨/年项目其中10万吨装置平稳运行，15万吨装置工艺路线一次性打通；公司与中国石油化工股份有限公司合资建设18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目投入建设；4,000吨/年胱氨酸开工建设；30,000吨/年牛磺酸项目正常生产销售；2,500吨/年维生素B5项目正常生产销售。
    公司持续巩固香精香料、新材料、原料药板块优势。香精香料方面，2023年公司香精香料板块实现营收32.74亿元（同比+10.34%），毛利率50.51%（同比+1.54pct）。根据2023年年报，目前公司主要生产芳樟醇系列、柠檬醛系列、叶醇系列、二氢茉莉酮酸甲酯、覆盆子酮、女贞醛、薄荷醇等多种香料，产品广泛应用于个人护理、家庭护理、化妆品和食品领域，是全球香精香料行业重要供应商；2023年5,000吨/年薄荷醇项目正常生产销售。新材料方面，2023年公司高分子材料实现营收12.02亿元（同比+3.04%），毛利率27.73%（同比+5.08pct）。根据2023年年报，目前公司已打造从基础原料到高分子聚合物、再到改性加工、到特种纤维的PPS全产业链，成为国内唯一能够稳定生产纤维级、注塑级、挤出级、涂料PPS的企业；2023年7,000吨/年PPS三期项目正常生产销售，己二腈项目中试顺利、项目报批有序推进，HA项目投料试车、进展顺利。此外，根据2023年年报，原料药板块药品级Q10上市，并根据市场需求升级产品结构，公司逐步发展成为解热镇痛类、营养类药品以及特色原料药中间体生产商。
    估值
    考虑到2024年维生素、蛋氨酸价格仍处于回暖过程中，长期来看随着供需格局优化，维生素、蛋氨酸行业景气度有望提升，调整盈利预测，预计2024-2026年公司每股收益分别为1.20元、1.45元、1.71元，对应PE分别为15.7倍、13.1倍、11.1倍。看好维生素、蛋氨酸价格上涨带来的业绩增长，新项目持续推进，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    产品价格大幅波动；项目投产进度不及预期；下游需求不及预期。

不锈钢管龙头持续发力高端，开拓海外市场成长空间广阔

久立特材(002318)
    投资要点
    久立特材创建于1987年，专业致力于工业用不锈钢及特种合金管材、棒材、线材、双金属复合管材、管配件等管道系列产品研发与生产。公司发展以产品高端化和市场全球化为方向。2006年，公司3500吨钢挤压机生产线投产，公司以此为契机，大力推进进口产品的国产化进程，坚定“长、特、优、高、精、尖”的产品特色。2009年公司在深交所挂牌上市，同年，公司中大口径连续成型不锈钢焊接管生产线投产、不锈钢管/焊接管取得民用核安全设备制造许可证、年产1000吨钛精密焊接管项目投产、第一口镍合金油套管成功下井，公司发力高端产品取得重要进展。2023年，公司设立子公司“久立欧洲”，并通过久立欧洲成功收购德国EBK，进一步完善海外市场布局。
    作为国内不锈钢管材龙头企业，公司业绩有望保持快速增长主要缘于三个方面：
    1）产品高端化：突破技术壁垒产品迈向高端，高附加值产品收入占比持续提升。公司高度重视研发投入，改善生产工艺，优化产品结构，推进产品转型升级，攻破多项核心关键技术，填补国内多项不锈钢管领域空白，打破国外垄断格局，9个产品创下替代“第一”。从高端产品收入占比看，2020年，公司高端产品收入占比16%，2023年，公司高端产品收入约19亿元，占公司营业收入的比重约为22%。公司油气领域高端产品包括镍基耐蚀合金油井管、油气输送用大口径厚壁不锈钢焊接管等，电力设备领域高端产品包括核电蒸发器U形管等，高端产品市场需求景气上行。
    2）市场全球化：公司与世界头部企业在全球市场同台竞技，通过产品出口和收购海外优质标的，加速提升全球市场份额。公司产品远销70余个国家和地区，境外业务是公司收入的重要组成。2023年，公司积极开拓境外中高端市场，境外收入29.45亿元，同比增长84%收入占比提升至34%。2023年，公司收购德国EBK加速海外市场拓展。2023年9月，公司发布《关于全资孙公司签订管线钢管供应合同的公告》，EBK公司成功与阿布扎比国家石油公司签订总长度约92公里的管线钢管供应合同，含税总价约5.92亿欧元（约46亿元人民币）。
    3）布局新业务：公司基于技术和产业规模优势，持续投入研发拓宽产品线和业务领域，形成新业绩增长点。公司2023年年报重新划分产品品类，在之前“无缝管”、“焊接管”、“管件”和“其他”四类产品的基础上，新划分了“复合管”和“合金材料”产品，公司多年培育的复合管和合金材料业务迎来发展期。2023年，公司复合管和合金材料产品收入分别为3.31亿元和3.91亿元，分别同比增长368%和108%，复合管和合金材料等业务发展态势良好。
    我们预计公司2024-2026年归母净利润16.14亿元、18.69亿元和20.83亿元，对应当前股价PE估值分别为15、13、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    出口退税等政策变动风险；汇率波动风险；行业需求及海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动及产品竞争激烈售价降低风险等。

清香龙头加速复兴，灵活布局彰显强α

山西汾酒(600809)
    清香鼻祖底蕴深厚，二次改革重焕生机。山西汾酒地处酒都杏花村，是清香型白酒国家标准的制订者之一，90年代之前曾有“汾老大”之称。2017年汾酒集团董事长李秋喜上台，开启二次改革，通过引入战投+整合资产+推行组阁聘任制+实施股权激励创新公司体制机制，激发市场活力，2017-2023期间营收/归母净利润CAGR分别为32%/49%，受青花系列放量&产品结构上行，整体盈利能力持续提升。
    产品矩阵梯度分明，动态调整灵活放量。公司在高端/次高端/中端/大众端分别具有强势大单品青花30复兴版/青花20/老白汾巴拿马/玻汾，其中玻汾定位全国化先行军，起到培育消费者的作用，目前保持控量运作；老白汾巴拿马为成熟大单品，前者深耕省内渠道，后者锚向新兴市场，持续加码宴席数字化；青花系列中青20为主力放量产品，青30为价值大单品。汾酒大单品底牌较多，管理层可灵活选择以兼顾短期&长期发展。
    全国化基本盘稳固，攻守兼备彰显韧性。公司持续推进全国化步伐，省内市场市占率过半，主要推行精细化运作；环山西市场清香氛围浓厚，市场培育成熟，主要通过终端升级&绑定本土大商实现渠道升阶；长江以南市场消费水平较高，采取玻汾导入+青花培育的产品策略。目前汾酒基地市场保持稳定增长，长江以南市场具有一定潜力（青花20逐步放量，未来青花30有望实现价值回归）。
    汾酒开启大清香时代，多重势能利好后续发展。我们认为，公司未来主要增长点来源于清香势能&汾酒势能的双重释放：1）清香品类曾经历市占率70%的辉煌，同时适口性较高+具备年轻群体偏好+龙头引领赋能，未来有望持续复兴&打开汾酒成长天花板；2）公司具备实干派的管理层（掌舵手）+文化名酒基因（长期优势）+产能&市场&产品全面布局（产销齐增动力充足），整体结构呈现强灵活性，未来有望结合外部环境调整策略，打造持续稳增态势。
    盈利预测：我们预计2024-2026年公司营业收入分别为386/464/549亿元（同比增长21%/20%/18%），归母净利润分别为131/159/193亿元（同比增长25%/22%/21%），对应PE分别为23X/19X/16X。考虑到玻汾培育浓厚清香氛围&青花20持续全国化放量&青花30高端圈层培育逐步完善，我们看好公司未来发展，给予2024年1.25X PEG，计算合理PE为28倍PE，目标价300.16元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济增长不及预期；行业竞争加剧；省外拓展不及预期；中高价酒类增长不及预期。

扑克牌扩产增效，参投线上掼蛋平台增进业务协同

姚记科技(002605)
    事件
    2024年4月30日，公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年实现营收43.07亿元，同比增长10.01%；归母净利润5.62亿元，同比增长61.37%；扣非后归母净利润5.19亿元，同比增长51.72%。2024Q1实现营收9.82亿元，同比下降17.38%；归母净利润1.51亿元，同比下降23.94%；扣非后归母净利润1.50亿元，同比下降21.60%。2024年5月8日，公司通过成蹊科技持有南京呆萌猫近10%股权。
    投资要点
    游戏业务经营稳健，营销业务拉动收入增长。游戏业务方面，捕鱼类游戏持续迭代更新，《指尖捕鱼》《捕鱼炸翻天》新版本流水表现良好，《姚记捕鱼3D版》《捕鱼新纪元》上线后稳步增长，国外游戏受国际局势、市场竞争剧烈以及隐私政策变动等因素的影响，业绩出现下滑，但游戏整体保持了稳健增长，全年实现营收12.26亿元，同比增长1.94%，毛利率96.01%，同比下降0.14pct。扑克牌业务方面，公司对销售架构进行了调整，降低了销售成本，并结合市场情况，合理提升了产品定价，2023年扑克牌业务实现营收10.90亿元，同比下降1.57%，毛利率为26.56%，同比增加3.40pct。目前公司扑克牌产能已处于超负荷生产状态（现有产能7.56亿副，2021年产量9.74亿副），公司积极推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，项目建成后，扑克牌产能将提升约80%，同时本项目将进一步提高生产线智能化水平，有效提升生产效率和降低生产成本。数字营销方面，公司首创VTATM模型，助力多个客户新游首发，并探索出【定向-排除-建模】三步走思路，实现降本增效，数字营销业务全年实现营收19.12亿元，同比增长24.90%，毛利率5.46%，同比增加0.72pct。费用方面，游戏板块优化了投放推广策略，销售费用同比下降32.99%，销售费用率为7.40%，同比下降4.75pct；由于计提股权激励计划摊销费用，管理费用同比提升26.30%，管理费用率为6.69%，同比提升0.87pct。
    参投线上掼蛋平台扩大休闲游戏品类布局，增进游戏板块业务协同。根据工商变更信息，公司全资子公司成蹊科技于5月8日成为南京呆萌猫网络科技有限公司股东，持股比例近10%。南京呆萌猫专注于游戏研发与运营，旗下代表产品《天天爱掼蛋》目前注册用户已超过4000万，七麦数据显示，2024年1-5月其iOS端下载量同比增长约2倍。近年来，掼蛋游戏因门槛低、耗时短、社交性强等特征在年轻群体中的渗透程度显著提升，线上掼蛋平台DAU随之快速增长，《天天爱掼蛋》作为较早运营线上掼蛋游戏的平台，结合姚记在捕鱼、棋牌、养成等休闲游戏品类的运营经验，有望与公司原有产品形成良好协同，巩固公司在休闲游戏领域的长期优势地位。
    投资建议：
    我们预计公司24-26年有望实现营业收入47.58/52.25/57.02亿元，归母净利润6.61/7.65/8.84亿元，对应EPS为1.61/1.86/2.14元，根据2024年5月29日收盘价，24-26年分别对应14/12/10倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示：
    流水表现不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策监管趋严风险不及预期风险；项目进展不及预期风险。

公司首次覆盖报告：夯实科改示范企业地位，产品集群贡献稳定收入

力生制药(002393)
    立足天津，稳健布局原料制剂一体化产业基地
    公司立足天津，稳健布局原料制剂一体化产业基地。公司产品涉及原料药、片剂、胶囊剂、颗粒剂、滴丸剂、口服液、注射剂和粉针剂等。2022年，力生制药抓住入选国务院国资委“科改示范企业”契机，完成资产出清、股权激励等，实现“瘦身健体”；公司实施内生外引并举的双轮驱动战略；公司持续深化营销改革，子公司预期实现扭亏。随着公司资产出清、股权激励等措施落地，营销改革持续实施，公司的盈利能力预计不断增强。我们看好公司的成长空间，预计公司2024-2026年归母净利润为1.78/2.01/2.16亿元，EPS为0.97/1.09/1.17元，当前股价对应PE为25.9/23.0/21.3倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    政策推动国企改革，公司多样化举措探索发展道路
    “十二五”至“十四五”政策阶段，国家从公司形态到内部结构再到人员制度，由外而内，由浅入深逐渐推动落实国有企业改革。多个部门出台政策促进国企改革，利好国有企业稳步发展。截至2023年11月30日，知本咨询数据中心追踪共计614条国企改革相关政策。多项政策的实施表明，国家在支持国有企业构建新发展格局。2022年，公司抓住入选国务院国资委“科改示范企业”契机，采取调整股权、优化管理、资产结构及聚焦主业等多样化措施探索发展道路，取得了较好的经济效益和社会效益，高质量发展步伐更加坚定有力。
    构建多元化产品集群，塑造品牌影响力
    公司通过深化营销体系变革，加速市场开发和渠道拓展。力生制药2023年培育品种群和普药品种群销售收入均有较好增长，吲达帕胺片、叶酸片、碳酸氢钠片、氨酚咖匹林片四个产品市场占有率位居前列；力生制药入选“零售药店最受欢迎的品牌企业”，“寿比山”牌吲达帕胺片荣获“2023星辰会·零售药店最受欢迎明星单品”，2024年2月，力生制药“三鱼”牌商标成功入选中华老字号名单，成为天津市第三批中华老字号名单中唯一一家以图形商标入选的企业。
    风险提示：行业需求不及预期、产品推广不及预期、市场竞争加剧风险。

立足长远发展，坚守五大核心

贵州茅台(600519)
    事件：公司召开2023年度股东大会，现场参会人数1700人左右，创下自2018年股东大会以来的新高。股东大会后，公司董事会选举张德芹为公司第四届董事会董事长。
    点评：
    管理层低调务实，诚恳交流。公司新董事长张德芹为贵州仁怀人，毕业后进入茅台酒厂工作，从生产一线做起，后也曾任职于习酒，拥有近30年的白酒从业经验。从会议交流中，我们感受到董事长是一位低调务实的管理者，产业内评价较高，对企业发展的核心竞争力有深刻理解。对茅台来说，董事长职位时隔多年再次由产业出身的领导担任，我们认为有助于公司更好的提高自我纠偏能力，有利于公司在行业调整期中稳定正确的战略方向。
    坚守核心竞争力，回归本源。会议中，张德芹董事长重点剖析了茅台发展的五大核心竞争力。1）品质：当产量、效益、速度与质量发生矛盾时，质量是第一位的。2）品牌：品牌既是一份责任，也是一个相对群体和场景的共识，公司重视对品牌美誉度的提升，希望渠道方能够共同参与。3）工艺：崇本守道，坚守工艺，贮足陈酿，不卖新酒。公司对工艺、对品质的坚守始终不变。4）环境：水更清，山更绿，天更蓝，酒更香。守护好品牌发展。5）文化：用一颗仁爱的心去酿造，随民族文化共同发展。我们认为，公司依然在围绕如何酿造好产品、提升品牌价值和传播力而努力，不断强化自身发展要素。
    价格匹配需求，保持矩阵发展。对于价格的理解，公司更多从满足消费者需求出发，且伴随经济环境变化，价格出现波动也是合理的，公司会通过大量市场调研做出分析，更好匹配消费需求。过去公司在创新上做了很多尝试，未来也会保持创新精神，也将在调研中持续优化产品矩阵的构建，以提升对行业周期波动的抵御能力。
    盈利预测与投资评级：对于未来，公司重视稳定、健康、可持续的发展，但不会为了稳定而放慢节奏，我们认为新董事长对企业发展的思路清晰，今年有望更好的实现对内部各项业务的梳理。我们预计，公司2024-2026年摊薄每股收益分别为69.76元、81.27元、94.30元，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：宏观经济不确定性风险；技改建设项目进度不及预期风险

立足智慧矿山，发力充电网络

科达自控(831832)
    投资要点
    起源于智慧矿山的工业互联网供应商：山西科达自控股份有限公司是一家应用工业互联网技术体系，为能源行业的智能改造和城市公共设施的智慧升级赋能的国家级高新技术企业，主要服务于智慧矿山、物联网+、智慧市政板块。公司注重自主研发，已取得400多项自主知识产权，其中发明专利37项。2023年，公司营收为4.4亿元，同比+27.1%，归母净利润为0.55亿元，同比-2.7%。
    智慧矿山加速普及，充换电站亟需安全解决方案：
    1）矿山智能化建设前景广阔，正值加速期。目前我国煤矿智能化建设仍处于初级阶段，与智慧矿山建设的长远目标相比仍有较大差距。考虑到我国存量4300余座煤矿以及未来产能置换新建煤矿，我国煤矿智能化建设将创造万亿级的广阔智能矿山领域市场。
    2）电动两轮车、新能源汽车充电桩保有量增长带来新一轮安全刚需。两轮电动车行业的稳步发展，保有量的大幅上涨导致社区充电困难。近年来电动自行车火灾事故频发，且呈现上升趋势，严重威胁人民群众生命财产安全，推动各地安全细则加速出台。
    行业先发优势杰出，商业模式能力出色：
    1）公司在智慧矿山领域具备先发优势。公司深耕智慧矿山领域二十余载，依托对行业特殊环境和生产工艺的深入研究，自主研发了矿山自动化专用工业控制模型、算法、通信设备、控制设备等，构建起拥有自主知识产权的软件、硬件产品和系统，被广泛应用于矿山领域，实现设备数据监测和自动控制。
    2）公司为城市新能源充电系统提供安全、智能解决方案。截至2024年一季度，公司已在全国12个省份、30余个城市中大规模推广建设立体式新能源充电管理系统，在全国部署有10万多个充电桩，有100多万端口，可以解决500多万的用户的充电需求，已成为全国社区充电细分赛道的龙头。同时，新能源充换电业务作为面向终端消费者的互联网业务，为公司带来了稳定的现金流入，促使公司2024年一季度现金流由负转正。
    盈利预测与投资评级：我们预计科达自控2024-2026年营业收入达到5.88/7.29/9.22亿元，同比增速分别为33.6%/23.9%/26.6%；预计归母净利润分别为0.80/1.00/1.28亿元，EPS分别为1.03/1.30/1.66元。按2024年5月29日收盘价，对应2024-2026年PE分别为11.43/8.78/6.82倍。科达自控PE较行业可比公司相比明显较低，且公司在充电系统运营业务上增速迅猛，有望成为该细分领域的全国性龙头，因此估值有望进一步抬升。基于此，我们首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、高水平技术人员短缺的风险、应收账款占比较大和无法及时收回的风险

事件点评：拟投建半导体芯片抛光垫，完善半导体材料平台型布局

彤程新材(603650)
    事件：2024年5月27日，公司与江苏省金坛华罗庚高新技术产业开发区管理委员会签署《“半导体芯片先进抛光垫项目”合作协议》，协议备案投资3亿元（最终投资金额以项目建设实际投入为准），项目顺利达产后可实现年产半导体芯片先进抛光垫25万片、预计满产后年销售约8亿元。
    业绩表现亮眼，ArF光刻胶二季度有望起量。1Q24，在业务构成方面，公司特种橡胶助剂业务5.97亿元，电子化学品业务1.56亿元，全生物降解材料业务2906万元，超市场预期，业绩大幅增长主要系经营利润增加及投资联营企业产生的收益所致。在经营情况方面，截至24年一季度，公司多款KrF和I线光刻胶在国内龙头芯片企业及存储大厂验证通过，并将于2024年二季度开始逐渐放量；公司已经完成ArF光刻胶部分型号的开发。目前，ArF光刻胶已经在国内龙头芯片企业量产出货，并将进入逐渐放量阶段，首批ArF光刻胶各项工艺指标均能对标国际光刻胶大厂产品。目前产能可同时供应国内大部分芯片制造商，也能满足国内先进制程光刻胶的需求。
    投建半导体芯片抛光垫生产基地，加码半导体材料布局。基于公司长期发展规划及经营发展需要，公司子公司上海彤程电子材料有限公司拟在江苏省金坛华罗庚高新技术产业开发区(以下简称“华罗庚高新区”)内投资建设半导体芯片抛光垫生产基地，协议备案投资3亿元（最终投资金额以项目建设实际投入为准），主要从事半导体芯片抛光垫的研发、生产和销售。半导体芯片先进抛光垫作为半导体制程中重要的材料之一，具有广阔的市场规模，公司目前在研产品性能体现出较强的技术领先性，产品量产后可为公司提供新的业务增长点。
    CMP抛光垫打破寡头垄断，乘风之势已现。一方面，我国是半导体芯片需求大国，但所需芯片高度依赖进口。另一方面，半导体芯片的国产化产品存在需求缺口。从我国的IC市场规模及IC产值来看，庞大的需求缺口高度依赖海外大厂的供给。根据TECHCET数据及预测，2023年全球半导体材料市场同比下滑3.3%，但将在2024年同比增长近7%达到740亿美元；预计2027年市场规模将达到870亿美元以上。目前，尽管国产CMP抛光垫产品市场渗透率极低，但我国的鼎龙股份已实现技术突破，掌握CMP抛光垫全套核心技术，率先打破外企垄断，打入国内主流晶圆厂供应链，使国内CMP抛光垫市场，由外企绝对垄断的竞争格局产生变化。彤程新材有望从国内的CMP抛光垫存量市场，及内资晶圆厂扩建扩产带来的增量市场中，双重受益。
    投资建议：公司是国内半导体光刻胶龙头，我们看好公司系列产品的逐步放量。预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.16/6.15/7.60亿元，现价对应PE分别为36/30/24倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品价格波动风险，下游需求不及预期，技术迭代风险等。

2023年年报暨2024年一季报点评：下游市场需求回暖叠加产品结构优化，24Q1盈利能力大幅提升

聚辰股份(688123)
    事件：
    公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年度，公司实现营业收入7.03亿元，同比-28.25%；归母净利润1.00亿元，同比-71.63%。2024年第一季度，公司实现营业收入2.47亿元，同比+72.49%/环比+22.52%；归母净利润0.51亿元，同比+138.05%/环比+184.76%。
    下游景气度不佳SPD销量大幅下滑，导致2023年公司业绩承压。
    2023年PC和服务器终端市场需求疲软，叠加下游内存模组厂商库存去化、采购策略调整等因素，公司配套DDR5内存模组的SPD产品销量及收入大幅下滑，导致公司业绩承压，公司实现营业收入7.03亿元，同比-28.25%；产品结构变化同时也导致盈利能力大幅波动，归属于上市公司股东的净利润为1.00亿元，同比下滑71.63%，毛利率为46.59%，同比减少20.44pct。分产品来看，（1）存储类芯片：实现营业收入5.62亿元，同比-34.24%，毛利率为51.82%，同比减少19.55pct，公司1.2V智能手机摄像头EEPROM为代表的新一代产品销量及收入实现较快增长，汽车级EEPROM产品线逐渐完善并且销量稳步提升；（2）音圈马达驱动芯片：公司批量交付新一代1.2V/1.8V逻辑电平自适应中置开环音圈马达驱动芯片，闭环音圈马达驱动芯片产品也已获得客户小批量应用,实现营收0.87亿元，同比+52.46%，毛利率为13.91%，同比减少3.70pct；（3）智能卡芯片：下游终端市场短期需求紧缩，实现营收0.53亿元，同比-22.68%，毛利率为43.76%，同比减少10.53pct。公司持续加大研发投入，2023年销售/管理/财务/研发费用率分别同比变动1.20pct/1.65pct/0.96pct/9.19pct。
    下游市场需求逐步回暖叠加产品结构优化，24Q1盈利能力得到大幅提升。
    进入2024年第一季度，下游应用市场需求逐渐回暖，公司各主要产品线增长态势良好，公司实现营业收入2.47亿元，同比72.49%/环比+22.52%；归属于上市公司股东的净利润为0.51亿元，同比+138.05%/环比+184.76%。具体到各产品线，（1）SPD：随着下游内存模组厂商库存逐步改善，叠加DDR5内存模组渗透率提升，公司SPD产品的销量和收入自2023年第四季度明显回暖，Q1公司SPD产品销量同比大幅增长；（2）公司工业级EEPROM产品和音圈马达驱动芯片产品：受益于产品线的成功迭代，产品的出货量同比取得较快速增长；（3）NORFlash：公司基于NORD工艺平台自研的NORFlash产品中，512Kb-32Mb容量产品已实现大批量出货，64Mb-128Mb产品已成功完成流片，Q1单季度销量已达2023年全年销量近七成；（4）汽车级EEPROM：公司积极拓展欧洲、韩国、日本等重点海外市场，与国内外主流汽车厂商以及众多行业领先的汽车电子Tier1供应商密切合作，汽车级EEPROM产品的出货量同比实现高速增长。Q1公司产品结构优化，SPD产品及应用于汽车电子、工控等高附加值市场产品销售占比提升，盈利能力显著提升，单季度毛利率为54.62%，同比+7.03pct。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年营收分别为10.45/13.80/16.95亿元，归母净利润分别为3.40/4.79/6.27亿元，对应当前股价PE分别为24/17/13x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    研发进度不及预期风险、下游市场需求变化导致的经营业绩波动风险、国际贸易摩擦风险等。

公司深度研究：基盘业务稳健提升，人形机器人丝杠有望打造第二成长曲线

北特科技(603009)
    投资要点:
    公司概况:汽车底盘细分龙头，各业务边际向好。公司深耕汽车底盘零部件领域20余年，主营底盘零部件、铝合金轻量化及空调压缩机三大业务，此外公司2024年4月16日公告设立机器人部件子公司
    布局人形机器人业务，旨在实现产业突破和升级。从业务结构来看：底盘业务（含精密加工）2021-2023年营收占比维持在60%以上，相对稳定；压缩机业务2021-2023年营收占比分别为37%/25%/24%，受商用车下行、行业竞争激烈等因素影响营收占比持续下滑；轻量化业务2022-2023年营收占比分别为3%/7%，轻量化产品作为公司的新业务快速放量。复盘公司历史业绩：公司2021-2023年公司营业收入分别为17.4/17.1/18.8亿元，2021-2023年归母净利润分别实现0.65/0.46/0.51亿元，2022年业绩下滑主要系商用车下滑、上海疫情等因素影响压缩机业务下滑所致，2023年公司积极开拓新能源项目和海外客户，叠加商用车销量回升，底盘、轻量化、压缩机业务均呈现边际改善趋势，营收和利润开始好转。我们认为未来公司底盘业务受益于海外客户需求上升稳步增长，压缩机业务受益于商用车回升和新能源产品放量逐步改善，轻量化新业务有望伴随比亚迪等大客户快速放量，此外公司基于底盘零部件同源技术布局人形机器人丝杠，未来人形机器人业务或将打造第二成长曲线。
    基盘业务：压缩机和底盘业务稳健提升，轻量化业务进入放量期。1）底盘业务：2020-2023年，公司底盘业务实现量价利三升：营收从8.19亿元提升至13.01亿元，销售单价从13.10元/件提升至15.21元/件，毛利率从19.33%提升至21.58%，未来海外客户订单需求释放有望继续支撑底盘稳步增长；2）压缩机业务：2022公司压缩机业务营收为4.3亿元（同比-33%），毛利率11.3%（同比-6.9pct），主要系商用车下行和疫情影响。2023年压缩机营收4.5亿元（同比+5%），在商用车上行背景下压缩机业务开始改善，我们认为未来公司商用压缩机业务营收和毛利率有望受益于国内商用车销量回暖（24Q1商用车销量同比+10%）持续修复，此外乘用车压缩机业务目前已经和北汽等新能源客户达成合作，未来在新能源热潮下有望继续斩获其他新能源定点，实现快速放量；3）轻量化业务：公司紧抓新能源和轻量化机遇，积极布局轻量化领域并配套阀岛、控制臂、Yoke、电池包连接块等轻量化新品，2022-2023年营收和毛利率分别为0.5/1.3亿元和0.4%/7.8%，快速爬坡。目前轻量化业务下游客户和项目充沛，叠加国内产能不断加码，未来有望继续量利齐升。
    人型机器人业务：先发布局人形机器人丝杠，有望打造第二成长曲线。人形机器人行业是两会中提及到的新质生产力之一，未来在国产化产业链降本、AI模型推广应用后，产业化机遇或将到来，根据StratisticsMarketResearchConsulting预测，2022-2030年全球人形机器人CAGR有望达到63%。公司底盘零部件业务所积累的生产工艺与丝杠产品的生产工艺有较高的同源性，在人形机器人丝杠方面具备较强研发优势。2023年公司迎来进军人形机器人产业链的机会，根据客户需求积极配合推进人形机器人用丝杠产品的样件研发工作，未来人形机器人业务或将贡献增量。
    盈利预测和投资评级未来公司汽车业务中底盘和压缩机业务有望稳健提升，铝锻轻量化业务加速增长，此外人形机器人业务或将打造第二成长曲线，我们预计2024-2026年公司营业收入依次为21.29亿元、25.63亿元、33.16亿元，归母净利润依次为0.82亿元、1.40亿元、2.33亿元，EPS为0.23元、0.39元、0.65元，对应PE分别为79倍、47倍、28倍，由于公司汽车主业稳健增长，人形机器人业务或将贡献增量，维持“买入”评级。
    风险提示汽车行业销量下滑风险，人形机器人新技术开发不及预期，供应链国产化进程不及预期，重点关注公司业绩不及预期，机器人行业与汽车行业不可简单类比，商誉减值风险，原材料价格上涨风险。
   

盐湖提锂收获期，吸附材料业务持续增长

蓝晓科技(300487)
    公司发布2023年年报，2023年公司实现营收24.89亿元，同比增长29.62%；实现归母净利润7.17亿元，同比增长33.35%；其中23Q4实现营收9.12亿元，同比增长22.82%，环比增长60.26%。公司发布2024年一季报，24Q1实现营收6.31亿元，同比增长25.99%，环比下降30.84%；实现归母净利润1.69亿元，同比增长26.35%，环比下降14.94%。公司拟向全体股东每10股派送现金股利5.68元（含税）。看好公司盐湖提锂订单高质量交付，吸附材料业务稳健增长，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2023年公司业绩创历史新高，盈利能力进一步提升。2023年公司营收及归母净利润创历史新高，主要原因为盐湖提锂大项目陆续交付验收、基本仓业务稳健增长。营收结构中，盐湖提锂大项目收入5.2亿元（同比+85.16%），占比20.9%；扣除盐湖提锂大项目后，基础业务收入19.69亿元（同比+20.12%），占比79.1%；在基础业务中，吸附材料营收15.56亿元，占比62.54%，装置营收8.25亿元，占比33.14%。2023年公司毛利率为48.67%（同比+4.68pct），净利率为28.99%（同比+1.15pct），主要原因为高毛利品种维持较高增速、占比增加以及生产精细化管理和成本控制加强。2023年公司期间费用率为13.03%（同比+0.10pct），其中管理费用率4.34%（同比-1.37pct），销售费用率3.57%（同比+0.06pct）；财务费用率-0.81%（同比+1.80pct，主要系汇兑收益减少所致）。24Q1公司营收及归母净利润同比增长、环比下降，毛利率为45.42%（同比-2.23pct，环比-3.61pct），净利率为27.11%（同比+0.06pct，环比+5.14pct）。
    盐湖提锂处于收获期，金属板块业务持续增长；生科板块建成新产能，水处理与超纯化等长赛道板块竞争力持续提升。2023年公司金属资源板块营收1.97亿元（同比-9%）。根据2023年年报，2023年公司获取盐湖提锂大型产业化项目订单4个，新增合同额近5亿元。新增订单包括国投罗钾5,000吨提锂系统装置和吸附剂、阿根廷哈纳克3,000吨提锂整线、麻米措吸附剂订单等；公司已完成及在执行盐湖提锂产业化项目共12个，合计碳酸锂/氢氧化锂产能8.6万吨，其中5个已经成功投产运营；中试项目累计约120个；年度重点项目国能矿业结则茶卡项目首条产线正在安装，预计I期项目2024年投产；重点项目哈纳克部分设备已完成制造等待发货，并新增系统配套合同；此外公司围绕新能源金属持续拓展，涵盖提镍、提钴、提镓、提铀等方向。2023年公司生命科学板块营收4.44亿元（同比+40%），保持高速增长态势，主要原因为受到GLP-1市场高景气拉动，固相载体需求增长明显。根据2023年年报，公司新建成固相载体车间、琼脂糖/葡聚糖车间，产能分别达到120t和70,000L；固相合成载体seplife2-CTC和sieber树脂已成为多肽企业主导品种的主要供应商。长赛道方面，2023年公司水处理与超纯化板块营收5.13亿元（同比+22%），节能环保板块营收1.85亿元（同比+37%），食品加工板块营收0.43亿元（同比持平），化工与催化板块营收1.41亿元（同比-6%）。根据2023年年报，水处理与超纯化板块，公司高端饮用水已形成稳定长单客户群，价格维持稳定；均粒系列产品从材料到UPW制水指标均已日趋成熟，在电子、核电领域大客户推广率近70%；面板领域实现多家大型面板企业的商业销售；半导体领域在多个芯片制造企业进行全线测试或开始商业化应用。环保板块，CO2捕捉吸附剂、VOCs治理成套设备、有机物污染工业废水治理、重金属污染工业废水资源化治理等产品和技术的销售趋势和营收贡献稳定。化工与催化板块，双氧水精制、电子化学品、BDO精制，MTBE、叠合等多个化工催化领域维持良好销售。
    加大研发投入提升产品竞争力，海外布局稳步推进。2023年公司研发费用支出1.47亿元（同比+21.53%）。根据2023年年报，公司继续对盐湖提锂技术进行迭代升级，“第三代”盐湖提锂吸附剂产品性能领先、技术优势明显；在生命科学领域，公司开发出新一代耐碱蛋白，耐碱1.0M，极大提升了产品竞争力，此外聚合物色谱填料LXPM50HQ/50HS等产品完成实验室开发，并获得客户中试订单，进一步提升抗体应用领域的产品组合竞争力。根据2023年年报，公司在阿根廷设立子公司及南美研发中心，为南美“锂三角”区域客户提供高效、及时、本地化的技术服务；细化子公司管理，Puritech已实现稳定盈利，品牌知名度持续提高，形成稳定客户群。
    估值
    公司吸附材料业务稳健增长，多个项目及新产品放量在即。考虑到24Q1毛利率同环比略有下降，调整盈利预测，预计2024-2026年公司每股收益分别为1.95元、2.47元、3.05元，对应PE分别为24.1倍、19.0倍、15.4倍。看好公司盐湖提锂订单高质量交付，吸附材料业务稳健增长，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    项目投产不及预期；吸附材料需求不及预期；行业竞争格局恶化
    投资摘要

Q1业绩超预期，机器人引领长期成长

凌云股份(600480)
    主要观点：
    新能源汽车零部件业务快速成长，布局机器人传感器前景可期
    凌云股份为中国兵器工业集团下属的上市公司，于1995年成立，2003年在上交所上市。凌云股份主要传统业务是轻量化安全结构件、热成型产品、汽车管路等产品，公司2015年收购德国WAG（瓦达沙夫），在铝合金、轻量化领域技术能力进一步提升，切入高端新能源电池壳领域。2023年公司作为牵头单位，联合揭榜“人形机器人”方向力传感器创新任务，有望打开新的成长空间。
    公司新能源汽车热成型及电池壳业务进入业绩释放期
    2023年公司实现营收187亿元，同比+12.1%，其中Q4实现营收53亿元，同比+13.9%，环比+11.5%；实现归母净利润6.3亿元，同比+85.4%，其中Q4实现归母净利润1.89亿元，同比+55.0%，环比+58.4%。2023年公司汽车金属零部件业务实现营收166亿元，同比+13.8%，主要系热成型、电池壳等新业务拓展顺利；塑料管路系统实现营收13亿元，同比-7.4%。受益在手订单持续释放，公司2024Q1实现营收43亿元，同比+8.5%，实现归母净利润2.2亿元，同比+163.4%，2024Q1业绩超预期。
    牵头突破机器人六维力传感器，未来前景可期
    2023年，凌云股份作为牵头单位，联合中国科学院合肥物质科学研究院和中兵智能创新研究院，以“低成本高精度智能化人形机器人力感知关键技术及制造方法研究”项目，联合揭榜“人形机器人”方向力传感器创新任务。六维力传感器为人形机器人技术壁垒较高的产品之一，价值量也较高。我们认为六维力传感器为公司带来了新的增长点。
    投资建议
    凌云股份有新能源汽车热成型、电池壳双引擎驱动，有望切入机器人领域。2023年公司作为牵头单位，联合揭榜“人形机器人”方向力传感器创新任务，有望打开新的成长空间。我们预计24/25/26归母净利润分别为7.63/8.96/10.45亿元，对应PE分别/14/12/10倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示
    下游客户销量不及预期；新业务拓展不及预期；海外业务盈利低于预期。

比亚迪秦L/海豹06 DM-i发布：定价大超预期，龙头地位稳固

比亚迪(002594)
    公司事件
    5月28日晚，比亚迪召开发布会，正式发布比亚迪DM-i5.0技术，及比亚迪秦L/海豹06DM-i两款新车，定价超预期：
    1、DM-i5.0技术：搭载1.5L插混专用发动机，功率74kw，热效率提升至46.06%全球最高，并配备插混专用功率型刀片电池，能量密度115wh/kg，带电量分别为10.08/15.87kwh。NEDC亏电油耗
    2.9L/100km，CLTC电耗10.7kwh/100km，百公里加速7.5s，满油满电情形下续航2100km，实测最长超2500km。
    DM-i5.0体现插混技术新趋势：相较DM-i4.0，新技术发动机进一步轻量化，功率降低但通过提高压缩比实现热效率的突破；峰值扭矩降低但电机功率提升；同时，油箱容量从48L提升至65L。
    2、新车型：其中，秦L车身尺寸4830/1900/1495mm,轴距2790mm,均高于秦PLUS；海豹06DM-i车身尺寸4770/1900/1660mm,轴距2810mm。两款新车纯电续航均为80-120km，定价均为9.98-13.98万元，定价大超预期。
    事件点评
    1、公司优势地位愈发稳固。本次新车定价超预期，凸显公司优秀的成本控制能力。目前比亚迪在中低端市场表现强势，2月降价后公司定价权凸显，3/4月销量连续破30万。
    我们认为，新车主要竞争对手为五菱星光PHEV/长安启源A07/吉利银河L6等；油车则主要为日产轩逸/大众朗逸/丰田卡罗拉等。新车定价/尺寸/空间/智能化相对传统油车/电车竞品均占优，将成下一代爆款，进一步巩固公司在细分市场中的优势地位。
    2、新车周期引领车型结构优化，毛利有望持续改善。2月起秦PLUS等荣耀版新车上市，降价后公司在部分价格带出现空缺，本次秦L/海豹06DM-i上市开启了公司在中低端市场的新一轮新车周期，填补原有价格区间，引领公司单车ASP及毛利率持续向上。
    3、展望24年，公司仍将保持强势。1）公司正处新车周期，腾势/仰望/方程豹新车在北京车展亮相，将带动公司持续冲击高端市场，伴随规模效应提升&车型结构优化，公司净利在Q2-Q3有望迎来拐点。2）公司海外表现强势，24年新进入墨西哥市场，在泰国/巴西/以色列等国持续放量，24年出口存在超预期可能。伴随车型供给增加&海外工厂投产，26年起在海外有望大规模放量。目前海外车企电动化实力薄弱，公司海外市场空间广阔。
    盈利预测
    比亚迪作为全球电车龙头，24年公司产品周期向上、海外市场加速、智能化厚积薄发，规模效应下成本优势明显。结合公司新车周期及出海战略的持续推进，我们维持公司24-26年净利355.3/440.6/530.9亿元的预测，对应18.1/14.6/12.1倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧，市场需求不及预期。

战略投资奇瑞，积极布局低空，汽车轻量化龙头王者归来

华达科技(603358)
    汽车冲压龙头，“头部合资+自主+新势力”客户结构均衡。公司深耕汽车零部件制造三十载，主要产品为汽车车身部件、发动机总成管类件等冲压及焊接产品，主要客户包括本田、丰田、通用、特斯拉等整车厂，为合资时代冲压件龙头企业，目前紧随自主崛起趋势，加大奇瑞、吉利、小米、长城、比亚迪等企业拓展力度，加速客户结构转型。2018年公司收购江苏恒义研发制造电池箱托盘、电机壳、电驱总成等产品，客户拓展至小鹏、蔚来、理想、宁德时代、上汽时代等“新势力”及动力电池企业。
    投资奇瑞，加大重点客户布局，有望充分受益于自主崛起及出海。据华经产业研究院测算，平均每辆车上包含1500余个冲压件，单车配套价值超1万元，冲压市场空间广阔。以华达科技为代表的国内大型民营冲压件生产企业有望凭借地域优势、规模效应、生产效率等优势，进一步提升市场份额。目前公司工厂辐射全国五大汽车产业集群，配套半径优势明显。公司入股产投基金投资奇瑞，加速打造“头部合资+自主+新势力”强客户矩阵。奇瑞集团“品牌金字塔”持续向上，完成新能源产品阵容集结，带动销量持续快速增长，公司有望充分受益于自主崛起及出海，市占率加速上行。
    收购江苏恒义切入电动化增量赛道，多维布局一体化压铸业务。江苏恒义是宁德时代电池箱托盘核心供应商之一，2018年公司通过收购江苏恒义，快速切入新能源汽车零部件领域。2022年江苏恒义市占率预计为5.1%，仍有较大提升空间。母公司客户全面赋能江苏恒义，垂直化布局助力公司利润率持续提升。此外公司正积极建设压铸产线，切入产业上游，全产业链布局一体化压铸，未来有望充分受益于电动车快速放量实现业绩大幅增长。
    战略布局低空经济，不断拓展成长天花板。“低空经济”今年两会首次写入政府工作报告，我们认为2024年为低空经济取得快速发展的一年，飞行汽车是低空新质生产力的重要载体，融合了多种颠覆性技术和前沿技术，是汽车电动化、智能化后产品形态和使用场景的有一次裂变。2024年4月14日，华达科技参观广东海鸥飞行汽车集团有限公司，双方就低空经济、飞行汽车及eVTOL产业发展路径进行了深入交流，公司有望发挥各自优势，共同携手加速低空经济的产业化落地，打造公司新的成长曲线。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收72.96/93.37/111.52亿元，实现归母净利润5.77/7.80/9.55亿元，EPS分别为1.31/1.78/2.18元/股，当前市值对应2024-2026年PE为22/16/13倍。汽车冲压龙头加速“客户+赛道+战略“三重转型，业绩有望迎来重要拐点，给予24年25-30X PE，对应目标价33-39元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料成本超预期上行导致毛利率低预期；产业竞争加剧；轻量化及新能源相关业务拓展进度不及预期；公司收到监管警示函。

国药改革的先锋与标杆，打造现代中药领军企业

太极集团(600129)
    投资要点：
    老牌国企历久弥新，国药入主激发新机
    太极集团作为国内老牌中药国企，资产底蕴丰富，布局有医药工业、医药商业、药材种植、医药研发完整的医药产业链，拥有中西药批件1240个，其中更有藿香正气、急支糖浆等家喻户晓的大单品。2020年国药集团正式入主，并在2021年12月发布十四五战略规划，明确成为世界一流中药企业的战略目标，在以总经理俞总为首的新一届领导层的带领下再度焕发新机，2022年扭亏为盈，2023年归母净利润同比增长132%，多项财务指标得到明确改善，改革成效显著。
    以藿香正气口服液和急支糖浆为代表的核心单品强势放量。
    国药入主后明确聚焦核心单品战略，创新建立品牌营销表格，落实销售改革，使公司核心单品实现突破性增长。藿香正气口服液作为公司核心单品，2022-2023年分别实现70%/45%的强势增长，已成为超20亿级别大单品，目前仍在不断深化经营战略，拓宽应用场景，未来有望持续创下新高。急支糖浆作为品牌止咳中药，知名度较高，经过公司重新规划布局，2022-2023年分别实现同比增长90%/67%，销售额近9亿，2024年有望突破10亿。
    二线品种逐步发力，积极布局人工虫草，中长期成长潜力充足。
    公司在短期改善发力后，中长期仍然具备较大成长潜力。1）二线品种储备丰富，部分品种已经开始发力。公司在手批件上千，二线品种已有部分初步发力，通天口服液、鼻窦炎口服液经过初步经营，23年销售额已分别达3.2亿和2.6亿，未来仍具备较大空间成长空间。2）中药材资源布局，人工虫草有望成为大品种。公司中药材板块快速扩容，2023年实现营收超10亿，同比实现翻倍以上增长，人工虫草新品种持续推进落地，未来有望成为公司新一代大品种。
    盈利预测与投资建议
    我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为181.88/205.73/231.18亿元，增速为16%/13%/12%。2024/2025/2026年公司净利润分别为11.05/14.09/17.65亿元，增速为34%/27%/25%。太极集团自国药入主改革成效显著，藿香+急支中药大单品与二线品种持续放量，中长期成长潜力充足，给予24年30倍PE，市值为332亿。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    产品销售和推广不及预期风险，行业竞争加剧风险，行业政策风险。

公司首次覆盖报告：XDR平台领跑者，推进云网安融合发展

亚信安全(688225)
    身份安全和终端安全领域领军企业，首次覆盖给予“买入”评级
    公司是中国网络安全软件市场领跑者，是业内“懂网、懂云”的网络安全公司。我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.15、1.32、1.85亿元，EPS分别为0.04、0.33、0.46元/股，当前股价对应PE分别397.1、44.5、31.6倍。公司估值高于同行可比公司平均估值水平，考虑公司在网络软件领域的领先地位，未来有望在云安全、AI安全等领域取得重要突破，首次覆盖给予“买入”评级。
    对标国际头部网安公司，平台优势卡位、产品智能联动
    产品层面，公司身份安全、端点安全、态势感知、终端安全检测与响应（EDR）、威胁情报、云主机安全等产品均处于行业领先地位。同时，对标Trend Micro、CrowdStrike、Palo Alto国际头部网安公司，公司推出Trust One终端安全平台及XDR一体化安全平台，以产品子能力+平台大能力+专家服务提供了完整的解决方案，既可以满足本地化部署，也可以支持SaaS化部署。
    内生+外延，推动云网安一体化融合发展
    （1）收购安全狗，加强云安全领域布局。2023年10月，公司收购厦门服云信息科技有限公司75.96%的股权，通过此次收购公司与服云信息将深度融合云安全的产品技术能力，加速云原生安全的创新发展，构筑完整的云安全产品体系。
    （2）拟收购亚信科技，进一步打通云网安一体化战略。2024年1月，公司公告重大资产重组预案，拟控股亚信科技，亚信科技在运营商市场积累深厚，通过本次交易，公司将进一步打造“懂网、懂云、懂安全”的能力体系，提升“云网安”融合能力，实现产品线的延伸及增强，提升整体解决方案实力。
    风险提示：行业增长速度下降的风险；核心技术人员流失风险；新产品研发风险。

公司首次覆盖报告：老牌国货万象更“芯”，未来高质量增长可期

丸美股份(603983)
    老牌国货万象更“芯”重回增长轨道，首次覆盖给予“买入”评级
    丸美股份受益转型调整见效，2023年经营重回增长轨道；针对市场担忧的增长持续性和盈利能力恢复问题，我们通过对品牌人群资产指标进行观察分析，认为公司在转型过程中已实现底层思维&能力的迭代优化，未来可期。我们预计公司2024-2026年归母净利润为3.75/4.84/6.04亿元，对应EPS为0.94/1.21/1.51元，当前股价对应PE为32.6/25.3/20.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    主品牌丸美转型成功老树焕生机，PL恋火聚焦底妆勾勒第二曲线
    （1）主品牌丸美：聚焦眼部抗衰中高端差异化市场，早期以经销模式覆盖低线日化渠道，近年来顺应趋势强化线上直营建设，同时发展科技感大单品、精简长尾SKU持续优化货盘，推动品牌转型见效，2023年丸美天猫旗舰店、抖音快手等线上自营渠道均实现较好增长，且小红笔、小金针大单品GMV均超2亿元。
    （2）第二增长曲线PL恋火：作为公司早前收购的韩流彩妆品牌，近年来顺应消费趋势调整定位，深耕底妆市场，2021年成功打造大单品“看不见”粉底液后2021-2023年间品牌整体快速放量；通过复盘，我们认为PL恋火真正做到了“以消费者为中心”，深度洞察需求痛点，有望维持较快成长。
    “人群资产”验证公司底层思维&能力万象更“芯”，未来高质量增长可期
    公司在转型过程中作为美妆品牌方的“芯”已经实现了迭代优化，具体体现为ToC零售思维切换以及消费者洞察能力的强化。我们借鉴抖音“人群资产经营方法论”的思路来拆解增长，并结合观测数据进行对比分析：（1）总量上，丸美5A人群资产规模已达1.87亿人，实现了较好积累；（2）结构上，更具价值的A3人群占比已显著提升至37%，未来该部分“种草人群”有助于公司销售转化率提升和销售费用率优化；（3）综合看，我们认为人群资产指标改善是公司底层能力万象更“芯”的体现，也为公司可持续增长奠定基础，未来公司盈利能力有望在规模效应、品牌效应作用下进一步恢复，长期高质量增长可期。
    风险提示：消费意愿下行、新品不及预期、过度依赖营销。

公司深度报告：客户结构优质，迈向Tier0.5平台型供应商

拓普集团(601689)
    公司汽车配件领域笃行40年，实现单品龙头到平台型公司跨越
    “单车配套价值量提升+客户拓展”是平台型公司成长的核心逻辑。单车价值量方面，随着公司热管理、空悬、IBS、座舱等产品逐步量产，公司最高单车配套价值达3万元。客户方面，公司与特斯拉在轻量化底盘、内饰系统和热管理系统等产品上稳定合作，同时拓展进入人形机器人执行器领域。此外，公司深度参与吉利等整车厂的设计研发环节，积极推进Tier0.5的合作模式。基于公司2023年年报，结合对公司产能投放节奏的判断，我们下调2024年、2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为30.30/39.54/49.24亿元（原值34.50/42.48亿元），对应EPS分别为2.61/3.40/4.23元/股，当前股价对应2024-2026年的PE分别为21.8/16.7/13.4倍，基于公司是平台型龙头供应商，与特斯拉和赛力斯等整车厂保持紧密的业务合作关系，维持“买入”评级。
    深化Tier0.5级合作模式，“特斯拉+国产新势力”持续注入发展活力
    公司推行“大客户”战略，实现第一大客户从上汽通用到吉利再到特斯拉的转变，客户矩阵持续扩容。公司是特斯拉内饰件、热管理、轻量化底盘等领域的核心供应商，2022年约40%的营收由特斯拉贡献。除特斯拉，公司还为吉利、比亚迪、华为及其他自主品牌提供相应的配套。公司与吉利合作时间超10年，配套爆款车型极氪系列，与主机厂共同成长。新势力方面，公司为问界M5/M7/M9系列车型配套副车架、热管理、底盘轻量化等零部件，零部件智能化替换需求打开。
    底盘、热管理构筑成长动力，发力线控、空悬、机器人，打开成长天花板
    公司在轻量化底盘的材料、工艺等方面具有深厚的技术积淀，三次募投扩产加码产能。公司依托IBS基础上形成的电控及精密制造能力，横向拓展开发出热管理系统。第一代产品向特斯拉批量供货，第二代产品已研发完成。公司在线控制动系统上同时布局One-Box和Two-Box产品。空气悬架在智驾趋势下逐渐成为高端车型的标配。公司拟投资3亿元用于智能驾驶研发中心项目，主要研发汽车线控转向系统和空气悬架系统。此外，公司研发的机器人直线执行器和旋转执行器，已经多次向客户送样，并拟投资50亿元在宁波建设机器人核心部件生产基地。
    风险提示：原材料价格波动、行业竞争激烈、墨西哥工厂进展不及预期的风险。

完善渠道布局，优化产品结构

博士眼镜(300622)
    公司发布23年年报及24一季报
    24Q1收入3.0亿，同减4.5%；归母净利润0.25亿，同减32.9%；扣非归母净利润0.23亿，同减35.1%；毛利率59.0%，同减0.5pct。毛利率小幅下滑主要系毛利率相对较低的线上业务占比提升。
    24Q1公司在抖音本地生活平台实现累计转化门店核销收入1439.65万，同减54.6%；抖音作为电商平台，上线初期增长强劲，产品销量快速增长，目前增长速度已经趋于回落，但仍保持在稳健状态。
    24Q1公司剔除抖音本地生活业务后营收2.8亿，同比增长1.3%，业务保持稳定。
    23A公司收入11.8亿，同增22.2%；归母1.3亿，同增68.9%；扣非归母净利润1.2亿，同增82.9%；毛利率63.1%，同增1.2pct；
    23Q4收入2.7亿，同增17.0%；归母净利润0.3亿，同增11.6%；扣非归母净利润0.23亿，同增2.3%；毛利率70.60%，同增1.8pct。
    公司2023年拟派发现金红利1.05亿元（含税），分红率81.7%；23A分产品看，光学眼镜及验配服务收入7.92亿元，同增20.91%，毛利率71.0%，同增0.9pct；其中，镜架销量同增48.44%；镜片销量同增41.18%。
    成镜系列产品收入1.59亿元，同增56.33%；毛利率48.7%，同减3.4pct；其中，太阳镜销量同增30%；老花镜销量同增12.9%。
    隐形眼镜系列产品收入1.64亿元，同增12.32%，毛利率40.2%，同增3.7pct。其中，隐形护理液销售量同增31.20%，主要原因是线上推广力度加强。24Q1公司毛利率59.0%，同减0.5pct，主要系毛利率相对较低的线上业务占比增长对公司整体毛利率造成扰动。同时，公司采取优化产品结构等销售策略，毛利率相对较高的自有品牌产品和功能性镜片推广会一定幅度提升毛利率。
    24Q1公司净利率8.5%，同减3.9pct，主要原因是销售费用率同比增长3.3pct，主要系公司吸引更多优秀人才，为进一步拓展业务、提质增效做好人才储备。
    2023年公司新开门店51家，其中直营50家，加盟1家；关闭49家，其中直营47家，加盟2家。截至2023年底公司共有门店515家，其中直营门495家，加盟店20家。
    探索新零售营销模式，线上线下互联互通
    公司持续推进线上平台会员体系的升级优化，通过节点营销和新品发布等推广活动积极培育新会员，稳固维护老会员，增值优化会员权益，及时提供优质的售后服务，提升顾客粘性和复购率。
    公司积极拥抱互联网生态圈，已在微博、抖音、小红书等主流社交平台均开设官方账号进行品牌传播及产品宣传，并在天猫、京东等电商平台开设官方店铺，通过发布促销活动来引导消费者去线下门店完成消费转化。随着短视频带货趋势兴起，公司抖音店铺开展常态化直播，持续提升品牌关注度同时实现标准化眼镜产品销售。
    2023年公司线上GMV2亿元，对应营收（不含税）1.8亿，合计占公司营收15.6%，同增45%；其中抖音GMV2329万，同增213.9%。
    优化升级产品结构，满足多元化消费需求
    公司一直重视产品体系建设，采取国际化品牌代理和自有品牌发展并举的策略，加强在眼镜零售领域的产品优势。目前，公司已与全球许多知名眼镜生产制造商如卡尔蔡司、开云集团、依视路、LVMH等建立了长期战略合作关系，持续为消费者提供潮流时尚的全球眼镜产品，并通过与各大潮流品牌联名合作、独家代理等方式，将传统的眼镜设计成更符合当下消费审美的时尚单品，给消费者带来更多样化、个性化的选择。同时，公司积极培育自有品牌，不断升级迭代自有品牌产品矩阵。
    更新盈利预测，维持买入评级
    公司作为眼镜零售行业龙头，市场占有率连续多年稳居行业领先地位。2024年，公司将进一步完善销售渠道布局，提升市场占有率和到店转化率；聚焦多样化视觉需求，提高功能型镜片渗透率。根据23年报及24年一季报，我们更新盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为1.58/1.85/2.20亿元（24-25年前值分别为1.68/2.07亿元），对应PE分别为16/14/12X。
    风险提示：消费力疲软，行业竞争加剧，业务拓展不及预期。

出海先锋，乘风破浪会有时

科兴制药(688136)
    投资逻辑：科兴制药与注于重组蛋白药物和微生态制剂的研发、生产和销售，同时坚持创新+国际化战略，打造国内领先的生物药海外商业化平台。随着大单品白蛋白紫杉醇欧盟市场商业化在即，英夫利昔单抗、贝伐珠单抗等多个生物类似药陆续完成新兴市场准入，公司海外业务步入收获期，预计2024年起业绩有望提速。此外公司发布股权激励目标，以2023年海外收入为基数，2024-2025年海外收入增长100%、400%，彰显公司发展信心。
    传统业务贡献稳定现金流，利润端扭亏在即。公司是一家主要从事重组蛋白药物和微生态制剂的研发、生产、销售一体化的创新型生物制药企业，四个存量产品（依普定、赛若金、白特喜和常乐康）收入占比95%以上，依普定和白特喜中选广东联盟集采，赛若金中选江西干扰素联盟集采，集采降价后销量实现较快增长，为公司贡献稳定现金流；常乐康院外增长势头良好。
    出海先锋，打造成熟的生物药海外商业化平台。1）新兴市场空间广阔。IQVIA数据预计2022-2026年新兴市场国家的医药支出平均增速为5%-8%，增速高二发达国家。公司具备20多年海外商业化经验，海外销售网络已覆盖40多个国家，对人口超1亿戒GDP排名前30的新兴市场国家实现全覆盖。2）引进产品海外业务即将进入收获期。公司持续开展产品引进，并加速引进产品在海外的注册上市和商业化进秳。截至目前公司已累计引进13款产品，英夫利西单抗、白蛋白紫杉醇、贝伐珠单抗等产品已完成埃及、巴西、印尼、欧盟等国的现场実计，有望在2024年开始贡献海外收入。
    欧盟市场迎来突破，白蛋白紫杉醇放量可期。1）白紫作为广谱抗肿瘤药大单品，使用便捷、安全性佳，拥有较高的临床认可度，是ESMO指南推荐治疗转移性胰腺癌和非小细胞肺癌的一线用药、乳腺癌的事线用药，在欧洲市场的需求持续增长。2）欧盟市场白蛋白紫杉醇竞争格局良好，仅有两家在销。公司的白紫已二2024年5月顺利通过欧盟GMP现场检查，具备欧盟市场准入资格，有望二24H2在欧盟实现商业化，打开欧盟市场空间。3）公司的白紫在全球重点新兴市场已同步开展注册上市，新兴市场肿瘤药需求大，白紫有望借劣新兴市场渠道快速放量。
    盈利预测不估值：我们预计2024-2026年归母净利润分别为0.12亿元、1.23亿元、2.06亿元，同比增长107%、889%、67%，当前股价对应的PE分别为296X、30X、18X，选取特宝生物、安科生物、凯因科技作为可比公司，考虑到公司海外商业化平台布局领先，白蛋白紫杉醇等多个产品在欧盟及新兴市场商业化在即，公司海外收入利润有望加速释放，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：海外商业化进展不及预期风险；国内带量采购降价风险；汇率波动风险。

建设海外产能，加速实施出海战略

松原股份(300893)
    投资要点
    事件：2024年5月27日，公司发布公告，因业务发展和增加海外生产基地布局的需要，提升公司的国际竞争力和服务能力，完善公司业务布局和中长期战略发展规划，拟设立马来西亚全资子公司并投资建设生产基地。
    建设50万套/年海外安全系统总成产能，打造全球化交付能力。根据公司公告，公司拟通过搭建新加坡子公司（或海南自贸港设立子公司）通道，全资设立马来西亚子公司进行项目建设。马来西亚工厂拟设立在马来西亚汽车高科技产业谷或其他待选区域，利用公司自有资金和自筹资金，第一期项目投资总额不超过5000万元人民币，后续视需求追加投资。第一期拟征地约20-30亩，或租用同等条件工业厂房，投资按安全系统总成50万套/年规划，拟在2025年下半年达到量产状态，后期视增量进行追加投资，包括引入上游零部件工艺和产线、提升装配产能。我们认为本次海外产能的建设，将助力公司打造全球化交付能力。
    海外客户持续开拓，公司积极推进出海战略。当前随着全球供应链格局变化，各大国际车厂积极寻求头部的自主品牌供应商，逐步打破了安全系统领域固有的寡头垄断的格局。公司积极拓展全球客户，目前海外客户处于快速开拓阶段，此前公司收到欧洲知名汽车制造商S客户的定点通知书，公司获得该客户F平台的项目定点，将为该平台车型提供整车安全带产品，该平台车型生命周期内产量总计约55万台，销售额约4,156万欧元。本次投资是公司基于G客户、S客户项目定点的海外产能布局需求，以及公司第二个五年规划的整体战略考虑而实施的对外投资行为，是公司“出海战略”实施的第一步。通过在马来西亚投资建设工厂，借助其地域优势以及成本优势，公司有望加速推进出海战略。
    持续拓展客户+产品升级，安全带总成业务有望迎来量价齐升。我们认为安全带总成业务作为公司传统主业，有望迎来量价齐升。在量方面，汽车安全产品市场当前处于国产替代阶段，公司以自主品牌客户为基础，并陆续拓展新能源、新势力等多个主流客户，完成国内主流整车厂的业务布局，随着自主品牌车企的增量和新老项目的逐步放量，公司销售量有望快速增长；在价方面，安全带行业正在从传统机械构件向电控方向转变，从被动向主动发展，且安全带行业中ECU芯片及电机部件的应用也逐渐普及，安全带单车价值量处于不断上升阶段，公司安全带相关产品有望受益于产品矩阵优化带来的单价提升。
    气囊总成+方向盘总成作为第二增长曲线陆续放量，公司有望实现加速成长。公司汽车安全气囊和汽车方向盘产品为新开发业务，于2021年度实现批量生产，成为公司第二增长曲线。公司利用自身的优势，在原有客户基础上实现了安全气囊和方向盘产品的突破，同时考虑到安全气囊和方向盘与安全带均为汽车被动安全系统产品，而且各类产品在开发试验中有着相互关联的作用，后续公司有望进一步突破现有客户。据公司2023年年报，当前公司的气囊以及方向盘定点项目陆续量产，有望加速提升成长能力。
    盈利预测与投资建议：考虑到公司安全带业务有望迎来量价齐升，第二增长曲线陆续放量，且公司积极出海拓展自身成长能力，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.74、3.86、5.08亿元，根据2024年5月28日收盘价29.35元计算，对应PE估值分别为24.17、17.16、13.04倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产能建设进度不及预期、新业务发展不及预期、定点落地不及预期。

激光控制系统龙头多维度拓展，短中长期成长性均有保障

柏楚电子(688188)
    投资要点
    短期驱动：中低功率系统出口高增，高功率系统+切割头打开厚板切割市场
    ①中低功率系统：国内业务与制造业景气度相关性较高，我们判断在国内制造业弱复苏背景下保持稳定增长；出口部分受益于激光行业设备商“集体出海计划”中低功率系统跟随设备商出海实现快速突破。②高功率系统：下游钢结构、船舶等厚板激光切割渗透率持续提升，市场规模不断扩张。③智能切割头：性能对标海外龙头，智能化程度领先市场，高功率系统+智能切割头的组合优势持续扩大，公司份额快速提升。
    中期驱动：智能焊接产业化突破，公司技术壁垒高有望率先受益
    免示教智能焊接无需人工编程和示教，通过传感器识别、自动编程适应非标化、小批量的工件焊接，解决了钢结构等行业非标化焊接的痛点，有望打开焊接机器人市场空间。公司已经实现箱型柱主焊缝熔透焊接打样测试，圆柱接头，任意曲线连续焊接等新构件的焊接，新增L型、三角、月牙等多种构件摆动动作，逐步攻破焊接工艺壁垒。2024年4月鸿路钢构陆续发布2000套智能焊接机器人相关零部件招标公告，产业化已经落地，我们判断公司作为鸿路钢构战略合作伙伴有望率先受益。
    长期驱动：基于底层技术共通性，跨领域拓品类实现无边界扩张
    公司基于自主研发的五大核心技术，持续加大对平台基础能力建设的投入，一方面公司持续加大研发投入保持技术领先性，一方面下沉终端市场保证业务落地确定性及盈利能力。基于以上建设，公司具备跨领域扩张能力，具备长期成长逻辑。公司目前已经布局的领域包括：半导体和新能源精密加工、高精度驱控一体等，不断打开长期成长空间。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测10.40/13.77/17.75亿元，当前市值对应PE为39/29/23倍，维持“买入”评级。
    风险提示：盈利能力下滑，新品产业化进展不及预期，竞争加剧等

业绩短期承压，出货稳定加快创新产品研发

容百科技(688005)
    主要观点：
    业绩
    公司发布2023年年报和2024年一季报。公司2023年营收226.57亿元，同比-25%，归母净利润为5.81亿元，同比-57%，扣非归母净利为5.15亿元，同比-61%；其中2023Q4实现营收40.83亿元，同比-62%，环比-28%，归母净利润-0.35亿元，环比-115%，同比-108%，扣非归母净利为-0.44亿元，同比-111%，环比-119%。
    2024Q1公司营收36.92亿元，同比-56%，环比-10%，归母净利润为-0.37亿元，同比-112%，环比-6%，扣非归母净利润为-0.38亿元，同比-113%，环比+13%。
    受锂盐价格下降影响，业绩短期承压，出货量居行业首位
    23年公司营收226.57亿元，实现归母净利润5.81亿元，同比分别下降24.78%和57.07%，主要系：1）23年主要原材料锂盐的价格大幅下跌，对公司营收及利润等产生不利影响；2）公司在全球化布局（韩国、欧美）、磷酸锰铁锂和钠电产品开发方面加大了战略性投入，对当前利润有一定影响；3）公司采取更积极市场竞争策略，保证了市场占有率的提升，对当期毛利有一定影响。根据公司年报披露，23年公司三元正极材料出货约10万吨，同比增长11%，全球市占率超10%，连续三年保持行业首位。2023年，公司分别与日韩客户签订合作框架协议，并实现向欧美主流车企客户的规模化出货，四季度单月出货规模达千吨。公司产品应用于海外终端车型占比有显著提升，海外市场的品牌影响力进一步提升。
    9系超高镍产品规模出货，加快创新产品技术迭代
    23年公司9系及以上产品已在大圆柱电池大规模应用，全年出货近万吨，夯实了公司在高镍领域的技术领先优势。磷酸锰铁锂方面，公司开发了三元掺混的M6P产品、锰铁比7:3的高容量产品，以及下一代固液一体工艺产品，并在车规动力电池上完成中试，2024年有望在车用市场实现突破。公司的钠电正极层状材料目前已稳定量产，且同时开发行业领先的聚阴离子产品，并已经获得不同细分市场核心客户订单。前驱体方面，销量同比增长近30%，同期配套完成海外客户产线认证。投资建议
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.14/8.80/12.51亿元，对应PE27、16、11倍，基于公司海外客户占比提升叠加新品进展较快，给予“买入”评级。
    风险提示
    新能源车需求不及预期；下游市场增速不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；客户拓展不及预期等。

Key beneficiary of semiconductor localization

北方华创(002371)
    We recently held an NDR with Naura Technology’s management and wemaintain our positive outlook for the Company. We expect Naura to deliverrobust revenue growth on capex expansion from downstream clients andaccelerated semi localization trend. In addition, we believe the Companycould be one of the beneficiaries of the recently launched “Big Fund III”(US$47.5bn) in China. Naura is currently our favourite under the semilocalization theme. Reiterate BUY rating for Naura (002371 CH), with anunchanged TP at RMB405.
    Geopolitical tensions have driven major economies worldwide to pursueresilience over efficiency, leading to significant investments to strengthendomestic chip fabrication capabilities. The recently established “Big FundIII” (US$47.5bn) in China is so far the largest phase of the series, withregistered capital of RMB344bn (vs. Phase I/II: RMB139bn/RMB200bn).The phase III underscores yet another Chinese government’s effort toachieve self-sufficiency in semi amid the escalating geopolitical tensions.Previous phases focused on chip fabrication, equipment, materials, etc.,and we expect similar investment interests for Phase III, as well as apotential focus on AI-related areas. We expect Naura to be one of thebeneficiaries.
    Looking forward, Naura will likely maintain robust growth on capexexpansion from clients and accelerated semi localization trend. Keydrivers of revenue could be from order wins in CCP, CVD and cleanserproducts. The Company disclosed that new orders signed in 2023 wereRMB30bn, of which 70%+ were for semiconductor equipment and 15%were for new energy/PV. We think these orders will support 40% revenuegrowth in 2024.
    We reiterate our BUY rating for Naura (002371 CH), with anunchanged TP at RMB405, based on the same 39x 2024E P/E. Weraise our GPM forecasts by 1.9ppt and 3.9ppt for 2024/25E, consideringlarger revenue contribution from more advanced equipment. Thisaccretive impact on net profit was offset by a higher projection for R&Dspending (~11% of total revenue), as the Company is expanding itsproduct coverage. Risks: 1) intensified competition from overseas anddomestic peers, and 2) escalating geopolitical tensions.

变压器景气向上，储能蓄势待发

金盘科技(688676)
    核心观点
    金盘科技主营业务包括变压器系列及输配电、储能系列、数字化整体解决方案等。据公司官网及2023年报，金盘科技成立于1997年，总部位于海南，于2021年上市。2023年公司营业收入66.7亿元，同比+41%，归母净利润5.0亿元，同比+78%。收入分业务来看，变压器系列40.9亿元，占比61%，成套系列17.7亿元，占比27%，储能系列4.1亿元，占比6%，数字化整体解决方案0.7亿元，占比1%。
    变压器：公司立身之基，预计景气向上。据公司官网及2023年报，公司以变压器为核心，深耕输配电业务领域。公司在干式变压器领域技术有数十年的积累，目前可提供72.5KV及以下的干式变压器，并且公司油浸式变压器在风电领域也取得显著成果。经过几十年的耕耘，公司已与通用电气、西门子、维斯塔斯、东芝三菱电机等知名企业建立长期稳定合作关系。2023年公司变压器销量4319万KVA，同比+15%。年初至今变压器景气高，据海关总署，2024年1-4月变压器出口金额123.9亿元，同比+28%。据Mordor Intelligence，2024年变压器市场预计将达到282.7亿美元，2024-2029年CAGR达到9.7%。
    储能：公司发展迅速，受益行业东风。据公司2023年报，公司储能业务发展强劲，通过完善研发体系和加大投入，构建了发电侧、电网侧、用户侧全应用场景体系。公司专注于储能招投标等，2023年新承接储能订单约6.4亿元（不含税），同比+145%。据Trendforce，预计2024年亚洲储能新增装机78.2GWh，同比+47%，美洲48.9GWh，同比+30%，欧洲30.5GWh，同比+53%，中东非9.6GWh，同比+62%。
    行业景气度高，海外扩张顺利。据公司2023年报，公司始终秉持全球化战略，截至2023年构建海外销售网络，产品和服务遍布86个国家和地区。2023年外销收入11.8亿元，同比+80%，占比从2022年的14%提升至2023年的18%。2023年外销订单约20亿元，同比+119%。
    产销率维持高位，订单增长迅速。据公司招股书及相应年报，公司近五年产销率维持高位，2019-2023年变压器产销率分别为102%/96%/92%/98%/87%。据公司2023年报，2023年变压器产量4984万KVA，同比+30%，销量4319万KVA，同比+15%。2023年集团整体订单约78亿元（不含税），同比+35%。
    投资建议
    我们看好金盘科技公司未来中长期发展，逻辑是1）当前面临的新能源消纳问题，或可通过电网建设和储能配置解决；2）公司变压器和储能业务，将直接受益于行业发展；3）公司秉持全球化战略，海外业务快速发展。我们预计金盘科技2024-2026年收入分别是90/119/144亿元，归母净利润分别是7.8/11.0/14.1亿元，按照最新收盘价，对应PE分别是36/25/20倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期风险、行业竞争加剧风险、上游原材料涨价过快风险、公司管理经营风险、海外业务进展不及预期风险。

北交所首次覆盖报告：专注叉车轴承“小巨人”，积极布开拓AGV/AMR

万达轴承(920002)
    全国首批国家级专精特新“小巨人”，2023年营收3.43亿元（+1.48%）万达轴承是国家级首批专精特新“小巨人”，主营业务为叉车轴承及回转支承。2023年营收3.43亿元（+1.48%），归母净利润4950.46万元（+13.93%）。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5629/6843/8106万元，对应EPS分别为1.77/2.16/2.55元/股，对应当前股价的PE分别为11.7/9.6/8.1X。我们看好在下游叉车销量复苏+电动叉车渗透率提升的背景下，积极布开拓AGV/AMR领域，同时具备工艺和技术优势，产品性能领先，首次覆盖给予“买入”评级
    下游叉车市场需求复苏+电动叉车渗透率提升驱动叉车轴承行业上行2010年-2022年，我国叉车销量复合增长率达13.37%。在宏观经济形势和制造业加速回暖、物流仓储业持续发展的背景下，叉车的增购及置换需求高速增长。2024年1-4月全国叉车销售量44万辆，同比增长14.40%。同时，电动叉车渗透率提升，2015-2022年我国叉车总销量中，电动叉车销量占比由36%逐年递增至突破64%。2022年全球叉车轴承前装市场规模约17.11亿元，后市场规模约11.46亿元，合计市场规模预计约28.57亿元；预计至2029年，对应叉车轴承市场规模（含后装市场）将达到48.85亿元，较2022年年复合增长率达7.96%。
    工艺+技术驱动产品性能和价值量领先，叉车轴承市占率全国第一全球第二公司具备较强的热处理等工艺和技术优势，填补了国内叉车轴承产品和技术的空白，产品附加值高，在毛利率和产品价值量高于同行业可比公司；同时，在产品的疲劳寿命、压碎负荷、冲击载荷和尺寸精度等关键参数优于国际头部企业。产品在国内市场市占率第一，全球市场市占率前二，与安徽合力、杭叉集团、中国龙工、浙江中力合作历史超10年，已为全球最大叉车厂商丰田叉车、全球第二大叉车厂商凯傲集合作历史超过15年与全球前十大叉车厂中的9家企业建立业务关系。此外，公司积极布局AGV/AMR领域，截至2023年末，公司在工业机器人形成了38项专利技术，其中发明专利16项，且积累了多个优质客户。
    风险提示：原材料波动风险、市场竞争风险、募投项目投产不及预期风险

阳光电源：全球逆变器龙头企业，多维度布局新能源业务

阳光电源(300274)
    投资要点
    阳光电源股份有限公司是一家专注于太阳能、风能、储能、氢能、电动汽车等新能源电源设备的研发、生产、销售和服务的国家重点高新技术企业。从1997年公司成立起，就致力于以光伏逆变器为核心的光伏系统设备研发和生产，为全球用户提供一流的光伏系统解决方案，让人人享用清洁电力。公司在过去二十余年的快速发展中，一直致力于新能源领域电力电子、电能变换技术的自主创新，多项技术已达到国际领先水平。近几年，公司又陆续布局了新能源汽车关键部件、微网储能、智慧能源、新能源制氢等新业务，并取得了长足的发展。公司主要产品有光伏逆变器、风电变流器、储能系统、水面光伏系统、新能源汽车驱动系统、充电设备、可再生能源制氢系统、智慧能源运维服务等，公司致力于提供全球一流的清洁能源全生命周期解决方案。
    技术、资质、品牌多角度打造公司壁垒。光伏逆变器作为光伏发电系统中的核心设备，属于技术密集型行业，产品设计水平、制造工艺、器件选择等方面需要长时间的实践摸索和技术积累；另外，随着技术升级，光伏逆变器不仅需要先进的硬件设计和制造水平，亦需要开发精确的算法作为软件配合产品的运行和使用，体现了一定的技术壁垒。此外，光伏逆变器的可靠性、转化效率、输入电压范围等技术性能，直接决定了光伏发电系统的利用率以及回报情况。在全球主要市场，对于光伏逆变器的主要资质水平，各个国家均有自己的认证体系，如国内的CQC认证，北美的ETL认证，欧洲的CE认证等。光伏行业目前正处于快速发展期，行业内竞争水平会逐渐加剧，市场对于产品的选择会倾向于拥有丰富行业应用经验的品牌。光伏逆变器作为阳能光伏系统的关键设备，技术标准要求较高，对供应商的筛选较为严格。只有在逆变器行业多年积累以及良好的市场口碑，才能获取客户的信任。因此，客户一旦接受并使用某品牌后会保持长期、稳定的合作关系，使用忠诚度较高。阳光电源核心产品光伏逆变器批量销往全球170多个国家和地区，2023年光伏逆变器全球发货量130GW，发货量全球领先。
    公司向储能系统集成商拓展，海外优势明显，2023年公司储能系统全球发货10.5GWh，发货量连续八年中国企业第一。阳光电源作为国内最早涉足储能领域的企业之一，阳光电源储能业务依托全球领先的电力电子、电化学、电网支撑“三电融合”技术，打造专业储能系统，专注于锂电池储能系统研发、生产、销售和服务，提供辅助新能源并网、电力调频调峰、需求侧响应、微电网、户用等储能系统解决方案，是全球一流的储能系统解决方案供应商。2023年度海外市场储能PCS和储能系统出货量，公司均排名第一。目前公司储能系统广泛应用在美、英、德等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合。所有参与的储能项目未出现一例安全事故，在调频调峰、辅助可再生能源并网、微电网、工商业及户用储能等领域积累了广泛的应用经验。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为902.92/1100.06/1300.21亿元，5月27日收盘价对应PE分别为13.10X/11.41X/10.55X。我们选取上能电气、固德威、锦浪科技、德业股份、禾望电气作为可比公司，2024-2026年平均PE分别为19.66X/14.83X/11.82X。公司作为逆变器龙头企业，规模、渠道优势明显，储能业务打开新增长极，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：行业政策变化风险、产业链价格波动风险、终端需求不足风险。

长城汽车深度报告：出海+硬派越野赋能品牌高质量增长

长城汽车(601633)
    投资摘要
    产品大年新车发布密集，垂直产业链布局如虎添翼。公司现已发展成为国内SUV和皮卡巨头。2023年旗下哈弗品牌龙系列、魏牌蓝山高山、坦克Hi4系列新车密集发布，带动公司销量明显回升，2023年公司累计销量123.07万辆，同比+15.29%。公司六大核心零部件公司织网密布，为电动化智能化转型奠基蓄力。
    柠檬混动开新能源转型新篇，推陈出新Hi4接力完善产品布局。2020年12月公司发布柠檬DHT，助力魏牌和哈弗新能源转型。通过在柠檬混动的基础上持续改进，2023年3月和4月发布全新智能四驱电混Hi4和越野混动架构Hi4-T，推出哈弗品牌龙系列和坦克品牌Hi4-T系列，丰富新能源车型品类。
    出口盈利强劲成增长新动力，研产销生态出海促高质量发展。2023年，公司海外销量31.60万辆，占比总销量25.68%；2023海外营收531.14亿元，占比公司总营收30.66%。三大海外整车厂+KD工厂构建全线海外生产能力，全球化研发销售体系形成体系化竞争实力。咖啡+毫末助力智能化，硬派越野坦克拉动盈利。2021年，公司瞄准硬派越野赛道，打造高端品牌坦克，抬升平均单车价格贡献盈利。2023年通过Hi4-T技术走越野+新能源路线，助力品牌持续增长。公司旗下的咖啡智能平台从智能座舱、自动驾驶到电子电器架构和线控底盘，四位一体辅助整车智能化。子公司毫末智行致力于乘用车辅助驾驶产品和MANA雪湖自动驾驶数据智能体系，构建全方位智能驾驶体系。
    投资建议
    首次覆盖，给予“买入”评级。公司新能源转型稳步推进，硬派越野坦克崛起+海外销量稳步增长助力营收、利润快速增长，预计2024/2025/2026年实现归母净利润分别为100.63/119.11/140.64亿元，同比分别+43.31%、+18.37%、+18.07%；2024年5月23日收盘价对应的PE分别为22.83X/19.29X/16.34X。
    风险提示
    宏观经济周期性波动风险；产业政策风险；行业竞争风险；新能源、电动化转型风险。