主业量价齐升，电子布正处大周期上行通道

中国巨石(600176)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年年报，全年实现营业收入188.81亿元，同比+19.08%，归母净利润32.85亿元，同比+34.38%，扣非归母净利润34.82亿元，同比+94.70%。其中四季度收入49.77亿元，同比+17.83%，环比+3.79%，归母净利润7.17亿元，同比-21.32%，环比-18.59%，扣非归母净利润8.69亿元，同比+37.56%，环比-4.63%。
    全年盈利能力趋势回升，四季度管理费用率基数扰动掩盖盈利上行斜率。2025年公司收入增长提速，业绩止跌回升，毛利率来看，公司由一季度的30.53%上行至四季度的35.06%，盈利能力趋势回升，但从净利率来看，公司四季度逆势下行，同比-7.42pct。主要系：1）管理费用率和财务费用率大幅提升，四季度管理费用率、财务费用率分别为4.99%、2.33%，同比+8.77pct、+1.79pct，其中管理费用率增长较多主要系上年同期超额利润分享计划不予兑现部分冲回导致上年基数低，财务费用率略有增长主要系汇兑损失增加和利息收入减少所致；2）投资收益亏损扩大，四季度投资收益为-0.71亿元，占营收比例为-1.42%，2024年同期投资收益为-0.17亿元。
    量价齐升驱动主业业绩触底回升。2025年公司主业玻纤及制品实现收入183.45亿元，同比+18.51%，毛利率32.21%，同比+4.65pct。主要系：1）公司粗纱实现销量约320万吨，同比+5.87%，电子布实现销量10.6亿米，同比+21.33%，二者均创历史新高；2）得益于2025年全年粗纱板块采取复价稳价策略，以及普通级电子布价格触底回升。
    费用率同比有所上行。2025年，公司期间费用率为9.8%，同比+1.68pct，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.12%、3.93%、3.08%、1.67%，分别同比-0.13pct、+1.76pct、-0.25pct、+0.3pct。
    普通级电子布有望迎“丰收年”，高端电子布成长潜力可期。织布机产能紧缺导致电子布供需缺口辐射至普通级电子布，当前正处涨价通道。2026年3月18日，中国巨石淮安公司年产10万吨电子级玻纤暨3.9亿米电子布生产线成功点火，我们认为公司今年内有望新增产能约2亿米，预计实际贡献产量1亿米。量价双重作用下，今年有望成为公司普通级电子布业务的“丰收年”。此外，公司于2025年中报后正式宣布全面入局高端电子布领域，产品主要涵盖Low-DK、Low-CTE和Q布。当前，公司低介电系列玻纤及电子布产品研发、认证及送样工作正在有序推进。我们认为，凭借其在玻纤行业的深厚底蕴，公司高端电子布潜在成长空间较大。
    盈利预测与评级：考虑公司电子布业务正处量价齐升通道，我们上调公司2026-2027年归母净利润预测至66.75亿元、101.14亿元（原为38.84亿元、42.27亿元)、新增2028年盈利预测为117.51亿元，对应EPS为1.67、2.53、2.94元，目前股价对应26-28年PE分别为21、14、12倍，考虑中国巨石相对于其他电子布企业的估
    值优势以及潜在业绩弹性，我们上调公司评级，由“增持”上调至“买入”。
    风险提示。高端电子布进度低于预期，GDP增速低于预期，市场竞争格局恶化。

激光设备巨擘，PCB设备+3D打印业务贡献新成长活力

大族激光(002008)
    投资要点
    全球多赛道激光装备龙头，周期成长属性突出
    公司是全球领先的智能制造装备整体解决方案服务商，具备从核心器件、整机设备到工艺解决方案的垂直一体化能力，业务覆盖消费电子、新能源、PCB、3D打印等高景气下游领域。股权结构集中稳定，旗下大族数控、大族锂电、大族聚维等子公司协同发力，形成多板块并行发展格局。2013-2025年营收与归母净利润呈现波动上行，期间营收与归母净利润CAGR分别为13%/8%，毛利率维持30%以上，研发投入持续高位，周期成长属性突出，平台化优势显著。
    AI服务器驱动PCB高景气，大族数控充分受益行业扩产浪潮
    AI算力需求持续释放带动全球服务器资本开支上行，PCB行业进入高增长通道。英伟达Rubin与Rubin Ultra架构迭代升级，通过PCB中板、正交背板替代铜缆，带来PCB行业高端增量需求。公司PCB业务由子公司大族数控作为核心载体，覆盖全制程设备，CCD背钻机、超快激光钻机等高附加值产品成为核心增长引擎，业绩拐点明确。
    苹果折叠屏即将落地，大族聚维3D打印设备迎0-1突破机遇
    苹果折叠屏手机预计2026年正式推出，铰链轴盖、中框等复杂结构件有望采用钛合金3D打印工艺，推动消费电子增材制造需求迎来从0到1的重要突破。公司旗下大族聚维深耕金属3D打印多年，依托绿光激光器与环形光束技术，在钛合金高精度成形领域建立差异化壁垒，有望充分受益消费电子创新周期，打开第二成长曲线。
    盈利预测与投资评级
    考虑到公司PCB设备业务有望受益于AIPCB扩产，3D打印技术有望在消费电子领域实现0-1落地。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.7/34.1/43.7亿元，当前股价对应动态PE分别为66x/44x/34x，首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险；PCB扩产不及预期；3D打印技术进展不及预期。

业绩加速释放，三大板块盈利能力齐升

药明康德(603259)
    l事件
    公司发布2026年一季度报告。公司2026年第一季度收入124.4亿元（同比+28.8%），经调整Non-IFRS归母净利润46.0亿元（同比+71.7%），扣非净利润42.8亿元（同比+83.6%），经调整Non-IFRS毛利率50.4%（同比+9.2pct）。
    l核心观点
    化学业务D&M业务强劲爆发，TIDES全年增长指标乐观。2026Q1化学业务收入106.2亿元，同比增长43.7%。同时，经调整Non-IFRS毛利率持续提升至52.8%（同比+5.4pts）。其中小分子D&M业务收入同比大增80.1%至69.3亿元，报告期内商业化和临床III期项目一季度增加9个，漏斗效应显著。新分子(TIDES)业务收入23.8亿元，同比增长6.1%；预计全年将实现约40%增长。
    测试业务毛利率迎显著拐点，安评业务增速较快。测试业务Q1收入11.3亿元，同比增长+27.4%，其中药物安全性评价业务收入同比+34.8%，重拾高增长确立复苏趋势。盈利能力方面，通过差异化能力建设及精细化运营管理，2026Q1测试业务经调整Non-IFRS毛利率同比大幅提升10.8pts至35.5%。此外，新分子业务发力，Q1收入占比超30%，拓展增量空间。
    生物学业务稳健增长，盈利企稳回升。生物学业务Q1收入6.7亿元，同比增速+10.1%。在盈利端，Q1经调整Non-IFRS毛利率同比提升0.4pts至36.7%。公司通过持续深化业务整合与运营提效及保持灵活定价策略，释放引流价值。
    l盈利预测与投资建议：
    预计公司26/27/28年收入分别为521.56/605.94/694.46亿元，同比增长14.74%/16.18%/14.61%；归母净利润为173.36/205.19/238.08亿元，同比增长-9.47%/18.36%/16.03%，对应PE为18/15/13倍。公司是一站式端到端的医药研发外包企业龙头，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    下游需求变动风险；市场竞争加剧风险；政策超预期风险。

X线工业端探测器及硅基微显示背板业务有望开辟强劲第二曲线

奕瑞科技(688301)
    l X线探测器业务稳健增长，传统主业显龙头底色
    2025年公司实现营业收入22.51亿元，同比增长22.90%；实现归母净利润6.50亿元，同比增长39.73%。2026Q1公司实现营业收入6.86亿元，同比增长42.50%；实现归母净利润1.79亿元，同比增长24.91%。2025年，公司各核心业务板块均实现良好增长：数字化X线探测器收入17.15亿元，同比增长15.03%；高压发生器、组合式射线源等核心部件收入1.70亿元，同比高增34.75%；综合解决方案/技术服务收入1.91亿元，同比大增97.61%。在医疗及齿科领域，核心部件持续在客户端导入，海外市场拓展顺利；在工业领域，受新能源汽车、储能等锂电池终端应用扩产，以及先进封装、PCB等电子制造检测需求驱动，公司相关产品销量大幅提升。2026年一季度，传统X线核心部件及综合解决方案业务继续保持平稳增长。
    l硅基微显示背板顺利量产，“第二增长曲线”全面爆发
    公司基于CMOS传感器的光电转化底层技术共通性，于报告期内正式将“硅基微显示背板研发、生产和销售”纳入主营业务，产品最终应用于AI眼镜、VR头显及无人机FPV等智能终端。该业务商业化进展迅速，2025年已贡献营业收入5562.27万元。2026年一季度，公司全资子公司奕瑞合肥的募投项目产线逐步满产且良率达预期，硅基微显示背板顺利实现量产交付，单季度贡献营业收入约1.1亿元，实现转固后首季度即盈利。展望2026年全年，伴随产能利用率攀升及规模效应显现，预计硅基微显示背板收入将大幅增长至超过8亿元，成为拉动公司营收跨越式增长的核心引擎。
    l坚定高研发投入，CT全产业链与前沿产品布局日趋完善
    公司始终保持高强度的研发投入，2025年研发费用达3.40亿元（占营收比重15.09%），2026年一季度研发投入继续达8806.88万元（同比大增46.57%）。在高强度研发驱动下，公司正全面推进从CT探测器上游核心材料到整体解决方案的全产业链布局，其GOS闪烁晶体材料已获国际知名医疗CT设备厂商高度认可，预计2026年启动量产交付；目前已具备64排及以下CT探测器模组量产能力，并正积极推进128排及以上产品的研发。此外，公司残余气体分析仪（RGA）等半导体相关核心仪器也有望在2026年实现收入的快速提升。
    l盈利预测与估值
    预计公司2026-2028年营业收入分别为34.51/44.83/55.92亿元，归母净利润分别为8.19/10.53/13.14亿元，EPS分别为3.87/4.98/6.22元，当前股价对应PE分别为37.4/29.1/23.3倍。
    l风险提示：
    新业务产能释放及客户集中风险、新品推广不及预期风险。

品牌运营业务稳健，坚定推进创新转型战略

百洋医药(301015)
    投资要点：
    事件：百洋医药发布2025年报&2026Q1季报。公司2025年实现营业收入75.07亿元，同比下滑7.26%；还原两票制业务后实现营业收入86.46亿元；实现归母净利润4.75亿元，同比下滑31.36%。2025年公司进一步聚焦创新药和创新器械的开发转化与商业化运营，持续加大了对前沿创新项目的资源投入。公司2026Q1实现营业收入17.84亿元，同比下滑3.1%；还原两票制业务后实现营业收入20.36亿元；实现归母净利润1.24亿元，同比增长45.79%。
    品牌运营业务稳健，批发配送业务持续压缩。2025年品牌运营实现收入56.24亿元，同比增长1.18%；还原两票制业务后，品牌运营业务实现营业收入67.63亿元，同比增长12.04%，其中扶正化瘀、纽特舒玛增长趋势良好，产品结构持续优化。2026Q1品牌运营实现营业收入13.50亿元，同比增长4.27%，还原两票制业务后，品牌运营实现营业收入16.02亿元，同比基本持平。批发配送业务持续压缩，2025年同比下滑31.75%，2026Q1下滑31.8%。零售业务稳健增长，2025年实现营业收入3.98亿元，同比增长6.53%，2026Q1实现营业收入1.08亿元，同比增长18.99%。
    坚定创新转型布局，持续加大对前沿创新项目的资源投入。1）聚焦前沿创新药领域，战略投资北海康成（罕见病）、济坤医药（抗器官纤维化，中国已开展I期，已与美国FDA完成Pre-IND沟通）、思合基因（ASO小核酸），形成高潜力治疗领域的投资组合；2）以ZAP-X火星舟放射外科机器人为核心打造的第三方放疗中心相继在北京大学国际医院、北京天坛普华医院落地；3）积极与专业投资机构深度合作，前瞻布局生物医药早期项目。
    盈利预测与评级：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.5亿元、6.5亿元、7.1亿元，同比增长16.5%/17.9%/8.3%，当前股价对应的PE分别为21X、18X、17X。百洋医药为国内领先的医药商业化平台，具备优异的品牌打造能力及全渠道运营能力，已成功打造出多个收入亿级及十亿级单品，商业化能力得到充分验证，目前正在加速布局创新药械，随着相关产品陆续进入收获期，长期成长天花板有望打开，维持公司“买入”评级。
    风险提示：核心品种收入不及预期；合作品种上市进展不及预期；市场竞争加剧风险。

公司深度报告：吨利优异高分红延续，周期上行业绩弹性可期

山煤国际(600546)
    吨利优异高分红延续，周期上行业绩弹性可期，维持“买入”评级
    公司背靠山西国资委、焦煤集团，为山西省煤炭矿贸一体龙头，主营煤炭生产贸易。公司煤矿资源优质，自产煤吨利行业领先，2026年煤价周期上行，公司煤炭销售顺畅利润有望释放。鉴于煤价上行超预期，我们上调公司2026-2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为27.55/27.72/29.96（原2026-2028年预测分别为19.63/22.91/28.13）亿元，EPS分别为1.39/1.40/1.51元，当前股价对应PE分别为9.8/9.7/9.0。公司吨利优异高分红延续，周期上行业绩弹性可期，维持“买入”评级。
    煤矿优质定价灵活吨利优异，周期上行利润有望充分释放
    公司煤矿优质煤种丰富，自产煤核心为配焦煤及动力煤，截至2025年末，公司7大矿区可采储量合计6.92亿吨，14大生产矿井核定产能3680万吨/年。2026Q1末公司账面资金达65.99亿元，资金充裕，积极探寻新矿源实现产能增长。公司推动煤炭业务由产品供应向服务增值转型，2026Q1公司自产煤吨毛利282元/吨，居行业前列。公司动力煤由长协顶格定价调整为更贴近市场的浮动价格，2026Q1自产煤销量668.61万吨，yoy+51.42%。2026年煤价受美伊冲突油价高企、印尼产量收缩关税增加预期、国内双碳及反内卷产能收缩政策等影响周期向上，公司受益于煤价上行，利润有望充分释放。
    贸易煤运营升级利润抬升，高分红彰显投资价值
    煤炭贸易方面，公司当前煤炭贸易量级收缩平稳运行，由单纯贸易向“产洗销贸运一体”升级，增加站台服务、洗选、配煤等环节提高业务利润。2026Q1公司贸易煤吨利提升至24元/吨，较2025年+85%，成效显著。分红方面，2025年公司延续落实高分红政策，2025年现金分红7.04亿元，分红比例达60.34%，我们以2026年Wind一致预测EPS测算煤炭公司预期股息率，山煤国际居可比公司前列，高分红高兑现彰显公司红利投资价值及配置性价比。
    风险提示：国际能源价格异常下行、新收煤矿资源不足、生产安全事故。

创新药突破，核心业务彰显韧性

广生堂(300436)
    l事件
    公司发布2025年年报及2026年一季度报告。2025年实现收入4.16亿元（同比-5.68%），归母净利润-2.18亿元，扣非净利润-2.26亿元。2026年一季度实现收入0.98亿元（同比+0.85%），归母净利润-0.26亿元，扣非净利润-0.28亿元。
    l核心观点
    创新药研发迎来里程碑式突破。公司在乙肝治疗领域创新药研发取得标志性进展。核心创新药奈瑞可韦（GST-HG141）已于2026年2月高效完成III期临床试验全部578例受试者入组，推进速度迅猛；另一创新药GST-HG131顺利完成II期临床，其II期临床研究成果发表于国际顶级期刊《柳叶刀》子刊。GST-HG131与GST-HG141联合方案因其挑战乙肝临床治愈的潜力，成功入选“新发突发与重大传染病防控”国家科技重大专项，并纳入国家“突破性治疗品种名单”及“优化创新药临床试验审评审批试点项目”。公司创新研发能力获得高度认可，为后续商业化及国际合作奠定了坚实基础。
    核心肝病业务展现强韧增长动力。在行业波动背景下，公司核心肝胆疾病药物业务展现出稳健增长态势。报告期内，公司肝胆疾病药物销售持续增长且毛利率稳步提升，有效对冲了部分外部压力。公司作为国内同时拥有丙酚替诺福韦、替诺福韦、恩替卡韦、拉米夫定、阿德福韦酯五大核苷（酸）类抗乙肝病毒一线药物的企业，全部产品均已通过一致性评价并纳入国家医保目录，在国产替代及“筛-诊-治”一体化肝炎防控战略中具备显著竞争优势。
    l盈利预测与投资建议：
    预计公司26/27/28年收入分别为4.51/5.11/6.09亿元，同比增长8.35%/13.36%/19.09%；归母净利润为-0.86/-0.82/0.16亿元，同比增长60.47%/4.73%/119.78%，对应PE为-226/-238/1202倍。公司是肝病治疗药物领军企业，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策超预期风险。

公司事件点评报告：CMD加速业绩释放，切入机器人板块打开成长新空间

泛亚微透(688386)
    事件
    泛亚微透发布2025年年度报告：2025年公司全年实现营业总收入7.23亿元，同比增长40.40%；实现归母净利润1.09亿元，同比增长9.49%。其中，公司2025Q4单季度实现营业收入2.22亿元，同比增长36.86%，环比增长2.72%；实现归母净利润0.18亿元，同比下降45.12%，环比下降50.77%。2026Q1公司单季度实现营业收入1.64亿元，同比增长24.95%，环比下滑26.23%；实现归母净利润0.18亿元，同比下降24.59%，环比增长1.68%。
    投资要点
    主业稳健增长，CMD加速业绩释放
    2025公司四大核心业务稳步增长。传统三大件产品实现营收1.42亿元，同比增长5.80%。ePTFE微透产品、CMD及气体管理产品、气凝胶产品分别实现营收2.09亿元、1.60亿元、0.70亿元，同比分别增长28.56%、12.72%、7.54%，其中CMD产品作为公司第二增长极是未来公司业绩成长的核心点。公司2025年内完成6.71亿元定增，重点投向CMD技改扩产、低介电损耗FCCL项目及研发中心建设，其中CMD技改扩产项目完成后公司CMD产能将达到5483万只，有力支撑公司CMD板块营收进一步放大，拓展公司业绩。此外，公司通过增资控股凌天达，切入航空航天、高能物理等领域的高性能线束赛道，2025年7月并表并贡献营收1.35亿元，毛利率17.48%，成为公司全年业绩的有力补充。
    费用端小幅增长，现金流略有收缩
    期间费用率方面，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.22%/11.42%/5.35%/1.07%，四项费用率分别同比+0.40/+0.65/-0.21/+0.22pct。现金流方面，公司经营活动产生的现金流量净额为1.17亿元，同比下降9.10%，主要系公司支付的员工薪酬及各项税费较上年增长所致。
    以PTFE切入电子皮肤，高性能线束切入机器人电缆
    公司以ePTFE膜、气凝胶为核心技术底座，构建垂直整合产业链，是国内少数掌握全套ePTFE膜制造工艺的企业。公司依据PTFE膜材料的高耐磨性和柔韧性切入机器人电子皮肤赛道，布局机器人电子皮肤、表面（机器人衣服）赛道，供应电子皮肤基材和表面封装层。2025年内，公司与国内电子皮肤先驱公司苏州能斯达签署了战略合作协议和委托开发协议，并在2026年初战略参股能斯达，形成“材料+传感”的协同发展格局。此外，控股公司凌天达所生产的机器人连接用电缆已通过超3500万次循环弯折测试，满足机器人高频运动需求。未来公司机器人线缆有望与公司电子皮肤业务协同，共同构建机器人的皮肤与筋骨。
    盈利预测
    公司是国内ePTFE膜领域的领军企业，依托原有技术优势切入机器人领域打开成长空间。预测公司2026-2028年归母净利润分别为1.70、2.63、4.16亿元，当前股价对应PE分别为52.3、33.9、21.4倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料价格大幅上涨；产能投放不及预期；行业政策变化等

业绩符合预期，定增加码未来发展

蜂助手(301382)
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业收入20.90亿元，同比增长35.83%；归母净利润1.54亿元，同比增长15.19%；扣非归母净利润1.52亿元，同比增长15.94%。
    2026一季度，公司营业收入6.26亿元，同比增长24.41%；归母净利润0.36亿元，同比增长1.75%；扣非归母净利润0.35亿元，同比增加0.09%。
    业绩符合预期。2025年，公司三大增长曲线中，数字化虚拟商品综合运营服务实现收入18.80亿元，同比增长41.10%；物联网应用解决方案收入1.37亿元，同比减少3.85%；云终端技术及服务收入0.56亿元，同比增长13.47%。
    定增布局算力中心、智能体终端和端侧AI芯片。公司于25年9月30日发布2025年定增预案，计划定增募资9.84亿元，投向云终端算力中心（5.5亿元）、物联网终端智能化升级（2.2亿元）、瘦终端SoC芯片研发（2.1亿元）。“物联网终端智能化升级项目”实施将以现有产品为基础，融入人工智能等新技术，旨在提升产品智能化水平，如支持语音控制家居设备等。“瘦终端SoC芯片技术研发项目”通过建设瘦终端SoC芯片研发与测试实验室，重点围绕“瘦终端SoC芯片”、“瘦终端端侧AI算法”、“瘦终端端云协同AI算法”及“瘦终端个性化智能体”四个方向开展研发工作。
    前瞻布局商业航天领域。公司前瞻性布局“飞机客舱蜂窝上网娱乐”新业务板块，其中，“飞机客舱蜂窝上网娱乐”新业务板块现阶段主要开展技术研发与市场拓展筹备，公司规划采用空中基站与卫星、地面通信网络直接连接的模式，构建客舱与地面互联互通的网络能力，联合运营商、航司及其他合作伙伴，并围绕此场景开发客舱娱乐、商务办公及“云+AI”应用等服务。
    投资建议：预计公司2026-2028年营业收入分别为27.03/33.81/42.36亿元，归母净利润分别为2.02/2.54/3.23亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：新业务拓展不及预期，技术研发不及预期，行业竞争加剧。

公司事件点评报告：26Q1业绩承压，增资浦元科技继续押注机器人领域

凯迪股份(605288)
    事件
    公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现总营收13.4亿元，同比+0.2%；扣非归母净利润0.5亿元，同比-32.6%。2026Q1营收3.0亿元，同比+9.3%；扣非归母净利润-0.1亿元，同比-161.8%。
    投资要点
    业绩受汇兑亏损短期承压，海外基地建设投产深化全球布局
    2025Q4营收承压，毛利率显著回升。（1）营收方面，2025Q4实现营业收入4.1亿元，同比-6.7%，营收短期承压；（2）扣非归母净利润方面，2025Q4实现扣非归母净利润0.3亿元，同比+152.9%，利润大幅增长主要由于2025Q4为订单集中交付期；（3）毛利率方面，2025Q4毛利率25.5%，同比+6.1pct，环比+3.0pct，盈利能力显著回升；（4）费用率方面，2025Q4期间费用率为16.0%，同比+2.5pct，环比-3.9pct；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.4%/7.1%/3.6%/0.9%，同比0.0/+1.4/+0.1/+1.0pct，环比-1.0/0.0/-2.7/-0.2pct，财务费用同比上升主要系汇率波动影响所致。
    2026Q1业绩不及预期，盈利能力短期承压。（1）营收方面，2026Q1实现营业收入3.0亿元，同比+9.3%；（2）扣非归母净利润方面，2026Q1扣非归母净利润-8.9百万元，同比-161.8%，利润不及预期主要系汇兑损失增加所致；（3）毛利率方面，2026Q1毛利率22.4%，同比-0.7pct，环比-3.1pct，毛利率承压主要系上游原材料价格波动拖累；（4）费用率方面，2026Q1期间费用率为23.4%，同比+7.1pct，环比+7.4pct；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.9%/7.7%/5.9%/4.9%，同比0.0/+0.7/-0.6/+7.0pct，环比+0.5/+0.6/+2.3/+4.0pct，财务费用大幅增长主要受汇兑亏损影响。
    越南+美国工厂双轮驱动，深化全球布局。2025年公司海外/中国大陆分别实现收入8.6/4.8亿元，占比63.9%/36.1%，同比+13.4%/-13.5%；毛利率分别为26.8%/17.9%，同比-0.2/+1.2pct。越南工厂主要服务北美家居客户，2026年将大幅提升产能；美国工厂计划于2026年年中完成试产准备工作，通过本地化生产及交付来缩短交期、提升客户粘性。
    线性驱动龙头企业，产品下游扩张顺利
    深耕线性驱动领域三十余载，产品下游覆盖智能家居、智慧办公、汽车零部件、医疗养护、工业传动、机器人等核心场景。2025年公司线性驱动产品实现营收13.2亿元，占主业收入的比重为98.8%，同比为+0.8%；毛利率为23.3%，同比为+0.7pct。2025年公司的主营业务取得主要进展包括：（1）智能家居&智慧办公领域：于中国国际家具展览会上发布全新的智能升降桌、多媒体沙发系统、功能床等系列产品解决方案。其中，智能升降桌新方案可实现工位灵活调整等功能，增加使用场景；智能家具新方案相比同类型产品提升智能交互与舒适性。
    （2）工业传动领域：推出光伏推杆系列产品，实现核心技术突破，拓展工业自动化新市场。公司研制的工业电动推杆产品，支持精准、智能化位置调节，可快速响应高度、倾斜角度等多种功能需求，显著提升作业效率。产品可应用于光伏、农业、工程机械等应用场景，实现使用寿命延长、最大化光能捕获效率、降低安装维护难度等目的，有望加速取代传统气动、液压推杆产品。公司工业减速机、行星减速机产品规划完成，且已完成具身机器人产品送样。
    战略合作新泉股份，新增投资浦元科技
    投资辉星动力、墨的智能及浦元科技，战略合作新泉股份，积极切入机器人赛道。（1）2025年6月公司认购辉星动力10%股权，布局新型减速器。辉星动力主要聚焦于电机电控、人工智能应用软件开发、齿轮及齿轮减速变速箱制造等业务。其核心团队创始人郑元芳博士是美国双足机器人领域的奠基人之一，曾担任IEEE机器人与自动化学会技术事务副会长，在人形机器人研发方面拥有多年经验。郑博士于1986年研制出美国首台双足行走机器人CURBi，并于2017年发明了一种用于机器人关节的新型减速器，荣获美国俄勒冈州立大学年度创新者奖。（2）同月公司认购墨的智能16%的股权，进一步增强在电机电控及一体化关节领域的技术能力。（3）2026年1月，公司与新泉股份正式签署战略合作协议，共同布局机器人关键零部件赛道。（4）近日公司新增投资浦元科技，其核心产品涵盖消防侦检/灭火/搜救机器人、排爆机器人、清缴机器人、警用巡逻机器人、工业巡检机器人、人形机器人等。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为15.4、17.7、20.4亿元，归母净利润分别为0.8、0.9、1.0亿元，公司主业稳健发展，积极布局新型减速器及机器人一体化关节，后续有望在市场端有所突破，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    地缘政治风险、原材料价格上涨风险、市场需求不及预期风险、项目进度低于预期风险。

能源安全核心标的 油气煤炭资源版图全面扩张

新天然气(603393)
    投资要点：
    城燃起家，转型天然气上游开发。公司由新疆城燃起家，转型为民营天然气上游开发标的。2018年并购亚美能源并获得其控制权，获取潘庄、马必区块稀缺煤层气资源，进军天然气上游开发领域，2023年完成亚美能源港股私有化；2023年收购亚太石油，获取紫金山区块；2024年收购中能控股、共创投控获取喀什北区块常规油气资源，并取得三塘湖煤炭资源、贵州丹寨页岩气区块等项目，资源储备丰富。
    “十五五”强调能源安全，全面布局非常规气、常规油气、煤炭资源。“十五五”规划强调能源安全，坚持油气核心需求自主保障，实施中长期油气增储上产战略行动，确保天然气产量稳步增长，加强煤制油气产能和技术储备。外部地缘政治因素扰动下能源安全重要性凸显，公司全面覆盖非常规气、常规油气及煤炭资源，有望充分受益于我国保障能源安全、实现油气增储上产和加强煤制油气产能。
    潘庄稳产，马必产量爬坡，紫金山有望放量，公司煤层气开采板块有望增量提价。
    潘庄区块已进入生产阶段，产量整体保持稳定在10亿立方米以上，未来有望保持稳产；马必区块目前处于产量爬坡期，南区已进入生产阶段，设计产能10亿立方米/年，北区开发进度持续推进，2025年马必区块煤层气产量9.51亿立方米，同比增加9.31%，持续放量有望助力公司产能建设接续及产量提升。紫金山区块是公司上游资源接续的重要储备，预测深部煤层气资源量1200亿方，致密气资源量300亿方，资源储量丰富，伴随项目进度推进有望打开成长空间，同时海气价格上涨及其进口成本有望对国产气价格形成有力支撑，公司煤层气开采销售板块有望实现量价齐升。
    项目储备丰富，业务版图延伸，深度布局煤制油气。公司三塘湖煤炭资源为富油煤，具备高油气含量的资源禀赋，有望通过煤炭分级分质利用及煤制气等形式为公司贡献增长空间；喀什北常规油气项目第一指定区已进入生产期，产量下跌趋势有望扭转，并逐步提升产量到预设产能；第二指定区具备较大勘探开发潜力，有望贡献增量；贵州丹寨两个区块保守估计页岩气资源量500-1000亿立方米，具备年产2-3亿立方米以上的规模开发潜力；甘肃庆阳深部煤制气示范项目预计2026年一期项目投产，对于三塘湖项目的示范作用及UCG后续规模化发展具备重要意义。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为9.41/10.86/11.12亿元，同比增速分别为+16.65%/+15.42%/+2.40%，当前股价对应的PE分别为14/12/12倍。公司拥有优质煤层气开发资源，油气煤炭资源版图全面扩张打开成长空间。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：项目合同到期无法续约风险；项目推进不及预期；天然气价格下滑风险。

公司事件点评报告：经营性现金流好转，聚焦重点客户及重点领域

烽火通信(600498)
    事件
    烽火通信发布2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业总收入249.19亿元（同比-12.72%），归母净利润4.36亿元（同比-37.98%）。2026年一季度，公司实现营业总收入45.10亿元（同比+11.40%），归母净利润0.38亿元（同比-30.44%）。
    投资要点
    2025年归母净利润同比下降37.98%，聚焦重点客户及重点领域
    2025年，公司实现营业总收入249.19亿元（同比-12.72%），归母净利润4.36亿元（同比-37.98%）。四季度单季，公司实现营收78.47亿元（同比+6.11%），归母净利润-0.77亿元（同比-124.86%）。2026年一季度，公司实现营业总收入45.10亿元（同比+11.40%），归母净利润0.38亿元（同比-30.44%）。2025年，公司聚焦高价值客户、注重经济效益和质量，优化客户结构。同时，公司聚焦重点领域深耕细作，服务器产品市场份额稳住金融市场生态前列，轨道业务中标多个重要项目，数智化应用中标多个大型项目，实现规模增长。
    经营性活动现金流好转，净利率波动
    2025年，公司毛利率21.10%（同比-0.15pcts），净利率1.51%（同比-0.98pcts），毛利率同比下降幅度小于净利率同比下降幅度主要由于公司期间费用率提升。公司三费费率11.57%（同比+1.49pcts，不包含研发费用），其中销售费用率7.93%（同比+1.34pcts），管理费用率1.94%（同比+0.4pcts），财务费用率1.70%（同比-0.25pcts）。研发费用率10.31%（同比+0.22pcts）。截至2025年末，公司应收票据与应收账款合计154.23亿元（同比-7.35%），经营活动产生的现金流量净额47.73亿元（同比+2.90%），现金流有所好转。
    盈利预测
    在运营商市场，公司光纤光缆产品保持第一梯队，OTN、PON等产品份额企稳回升，同时公司在金融市场相继突破数个国有大行与股份制银行，收入规模排名前列。预测公司2026-2028年收入分别为264.14、282.63、305.24亿元，EPS分别为0.84、0.96、1.09元，当前股价对应PE分别为70.0、61.5、54.1倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求增长不及预期的风险，宏观经济波动的风险，地缘政治不确定性增加的风险。

营收稳健增长，储能业务快速发展

豪鹏科技(001283)
    事件：公司发布2025年报及2026年一季报，2025年公司实现营收58.67亿元，同比增长15%；实现归母净利润2.03亿元，同比增长123%。
    公司2026Q1实现营收13.53亿元，同比增长10%；实现归母净利润0.40亿元，同比增长26%。
    营收稳健增长，储能业务快速发展。公司持续践行战略大客户的策略，凭借产品和技术创新优势，通过拓展更多品牌客户和提升份额，整体出货量保持良好的增长势头，营业收入保持稳健增长。分产品来看，2025年公司消费类应用场景新能源解决方案产品实现营收50.64亿元，同比增长4.06%；储能类应用场景新能源解决方案产品实现营收6.50亿元，同比增长251.63%。公司储能产品不断获得市场认可，收入规模扩大，经营效益得到显著改善。
    期间费用把控得当，运营效率有所提升。2025年，公司发生销售费用1.43亿元，销售费率2.43%，同比降低0.02pcts；发生管理费用3.12亿元，管理费率5.32%，同比降低1.02pcts；发生研发费用3.23亿元，研发费率5.5%，同比降低0.39pcts；发生财务费用0.94亿元，主要系汇率波动较大，导致汇兑损益金额变动所致。
    卡位新兴赛道，布局全球交付能力。公司在持续巩固并深耕消费电子与智能终端电源解决方案这一核心基本盘的同时，基于公司在全球头部品牌客户积累的优势，精准把握头部客户产品AI渗透率提升的机遇，集中优势资源突破AI端侧硬件、机器人、低空经济等前沿赛道。通过“产品联合定义”模式，与客户共同推动硅负极、固态电池等先进技术在这些场景的商业化落地，抢占未来市场制高点，优化公司盈利结构与增长质量。公司已完成潼湖产学研基地的战略性功能建设，形成覆盖“技术孵化—中试验证—规模量产”全链条的一体化智能制造中心。该体系有力支撑了公司在AI PC、AI耳机、AI眼镜及机器人等多样化AI端侧应用领域的快速响应与批量交付能力。同时，公司越南生产基地已深度嵌入国际头部客户的全球供应链网络，能灵活满足其全球化订单需求。
    盈利预测
    我们预计公司2026-2028年实现营收71.86、86.54、103.76亿元，实现归母净利润3.69、5.15、7.17亿元，对应PE19.99、14.34、10.29x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新产品推广不及预期风险；行业景气度波动风险；其他风险。

业绩持续增长，看好8600放量

华峰测控(688200)
    事件：华峰测控发布2025年年报，2025年公司实现营收13.46亿元，同比增长48.72%；实现归母净利润5.36亿元，同比增长60.55%。
    华峰测控发布2026年一季报，2026Q1公司实现营收2.72亿元，同比增长37.52%；实现归母净利润0.94亿元，同比增长52.12%。
    把握行业景气度上行机遇，营收利润双增长。2025年，公司在持续优化产品矩阵，致力于为客户打造多样化、高效率的综合测试解决方案，全面提升了整体运营效能的同时，紧密把握国内宏观经济企稳向好及下游行业需求复苏的有利契机，2025年全年及2026年一季度公司经营业绩均实现了显著增长。2025年公司实现毛利率73.79%，，2026Q1实现毛利率75.30%，整体毛利率保持在较高水平，盈利能力持续增强。
    期间费用把控合理，经营质量进一步提升。2025年公司发生销售费用1.57亿元，销售费率11.66%，同比减少2.48pcts；发生管理费用0.65亿元，管理费率4.83%，同比减少1.58pcts；发生研发费用2.66亿元，研发费率19.76%，同比增长0.76pcts，主要系公司基于发展战略扩大研发团队，加快新产品研发进程并加大项目投入，以增强技术储备和市场竞争力；发生财务费用-0.35亿元，同比增长0.16亿元，主要汇率变动导致汇兑损益变动所致。
    半导体产业链资本开支明显增强，多系列产品线布局积极推进。从设备端看，半导体产业链资本开支在近年来明显增强，设备市场景气度高于行业整体增速。据SEMI预测，全球300毫米晶圆厂设备投资预计在2026年增长18%至1330亿美元，2027年再增长14%至1510亿美元。公司围绕不同应用场景构建了较为完善的产品体系，主力机型STS8200系列聚焦模拟及功率IC测试，STS8300系列专注于混合信号及电源管理IC测试，STS8600系列面向高性能SoC芯片测试。各系列产品均基于平台化设计理念，具备良好的扩展性、兼容性和可复用性，能够较好适应被测芯片快速更新迭代及客户多样化测试需求，形成持续的产品竞争优势。
    盈利预测
    我们预计公司2026-2028年实现营收18.04、21.97、28.03亿元，实现归母净利润7.29、9.24、11.82亿元，对应PE76.59、60.45、47.26亿元，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新产品拓展不及预期风险；下游需求不及预期风险，其他风险。

订单加速与产能释放共振，业绩迎向上拐点

益诺思(688710)
    l事件
    公司发布2025年年报及2026年一季度报告。2025全年收入8.11亿元（同比-28.9%），毛利率25.9%（同比-7.7pct），归母净利润-0.31亿元（同比-120.7%），扣非净利润-0.54亿元（同比-143.0%）。2026Q1收入2.10亿元（同比+0.4%），毛利率显著回升（驱动利润高增），归母净利润0.12亿元（同比+121.2%），扣非净利润0.09亿元（同比+376.0%）。
    l核心观点
    订单储备进入加速兑现期，海外市场拓展成效初显。2025年公司新签合同额11.35亿元（同比+38.62%），在手订单金额12.48亿元，较2024年末增长28.23%。进入2026Q1，订单加速爆发，新签合同额同比增长199%至7.29亿元，在手订单达17.52亿元，边际提速显著。市场拓展方面，公司实现了从“顾问式”向“托付式”战略伙伴关系的升级，2025年核心IND/NDA新签项目合计同比+20.71%。同时，海外布局成为新增长极，2025年海外新签订单7,477.22万元，同比大幅增长，国际认可度持续攀升，2026Q1的订单高增验证了公司“海内外双端突破”战略的落地成效。
    产能释放与订单共振，业绩迎向上拐点。南通益诺思2.4万平米核心设施于2025年获证并于2026Q1接受NMPA GLP检查，黄山综合实验楼亦竣工，有效打破了此前的动物设施产能瓶颈。伴随产能释放与高额在手订单的转化，叠加“AI+”及自动化对研发效率的提升，公司已步入“产能扩张-订单转化-利润释放”的正向循环通道。
    l盈利预测与投资建议：
    预计公司26/27/28年收入分别为11.69/17.98/22.45亿元，同比增长44.02%/53.89%/24.86%；归母净利润为1.62/3.16/4.37亿元，同比增长629.70%/95.62%/38.23%，对应PE为57/29/21倍。公司是临床前安全评价龙头企业之一，首次覆盖，给予“买入”评级。
    l风险提示：
    下游需求变动风险；市场竞争加剧风险；政策超预期风险。

AI转型成效显著，智算与语音智能体打开新增长空间

彩讯股份(300634)
    投资要点
    传统业务稳中有进，协同办公产品线AI能力持续渗透。智慧渠道业务方面，公司围绕“线上线下融合”与“前沿技术赋能”两大主线，在巩固传统渠道价值的同时，加速推动AI应用、鸿蒙生态及具身智能等创新场景的规模化落地。其中，5G消息业务已实现三网直连，具备稳定可靠的通道供应服务能力，2025年完成5G消息智能体相关能力搭建及标杆应用落地，集成AI客服优化运营效率，并结合AI大模型语义检测、域名检测、变体符号检测等能力，构建多维度风险内容识别与精准拦截能力；鸿蒙生态方面，作为华为鸿蒙生态ISV及应用开发服务商，公司打造了完善的鸿蒙应用开发框架，深度参与中国移动多款亿级用户产品的鸿蒙化迁移开发；创新业务拓展方面，公司依托5G、XR、大模型、AIGC、云渲染等前沿技术，构建联通在线数字文化平台，助力联通沃音乐实现数字文创的一站式开发与展示；AI协同办公能力延伸方面，公司协助客户个人邮箱产品构建AI工作台生态，推出AI写信、AI PPT、AI代码、个人知识库、电子发票识别、Al识别待办等11项智能服务。
    智算服务与数据智能业务快速增长，成为核心增长引擎。2025年公司智算服务与数据智能产品线在云服务AI化、智算基础设施建设及垂直行业数智化三个方向取得积极进展，业务规模持续扩大。云盘业务方面，公司完成移动云盘AI模块的全栈能力建设，构建算法底座、核心引擎与应用场景三层架构，在意图识别与内容理解方面实现能力提升，形成AI助手、工具矩阵等面向用户的服务形态，推动云盘产品向智能化全面升级，活跃用户规模实现显著增长。智算服务业务，面对大模型向垂直行业深度渗透带来的算力刚需，公司智算服务能力加速落地。数据智能业务，公司以“大模型技术+行业Know-how”为核心，深度赋能运营商与能源等行业核心场景。同时，公司持续加大AI核心技术与产品研发投入，围绕“智算—平台—应用”三层架构推进彩讯Rich AI全栈服务体系建设，进一步强化公司在企业级AI领域的技术积累。
    投资建议
    预计公司2026-2028年分别实现营收21.27、24.94、29.15亿元同比增速分别为16.25%、17.25%、16.87%；分别实现归母净利润3.283.70、4.06亿元，同比增速分别为12.88%、12.82%、9.73%；基本每股收益分别为0.73、0.82、0.90元，对应2026年5月18日收盘价24.29元，PE分别为33.41、29.61、26.99；首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    AI业务落地不及预期风险；客户集中度过高风险；业绩短期大幅波动风险等。

武汉国资理顺机制，新增项目赋能成长

三特索道(002159)
    投资要点
    索道领域全国龙头，多元化布局旅游开发运营：公司成立于1989年，1995年确立客运索道为主导产业，2007年IPO上市。公司项目布局华山、梵净山、海南猴岛、珠海、庐山、千岛湖等核心景区，覆盖8个省（自治区），打造以索道为主的景区交通、以自然资源为主的观光、体验参与和住宿商服类等多元产品体系。2025年公司实现营业收入6.38亿元，同比-7.8%，其中索道运营/景区门票/酒店餐饮/其他业务收入占比分别为80.1%/13.8%/1.3%/4.9%，索道运营毛利润占比超9成。
    核心项目盈利稳健，改造+新项目贡献增量：2025年公司旗下7个盈利项目合计接待游客775.24万人次，占整体的96.4%；营收达到6.14亿元，占整体的96.0%；贡献净利润2.60亿元，占归母净利润的118.6%，其中2025年梵净山/华山/珠海/猴岛/庐山/千岛湖项目（子公司）净利润分别为1.30/0.34/0.34/0.25/0.24/0.10亿元。参考珠海项目改造提升客流和盈利能力，公司推进庐山和猴岛项目核心索道更新改造；同时稳步推进千岛湖牧心谷项目建设，预计投运后平均年收入为1.54亿元，平均年净利润0.47亿元，未来积极寻找有潜力的索道项目和资源标的。
    证监局处罚落地，武汉国资赋能成长：公司通过转让股权等方式逐步剥离部分亏损资产，资产负债率从2017年的67.49%持续降低至2025年的20.02%。2023年6月，高科集团及其一致行动人通过协议转让合计持股比例增至21.05%，重新成为公司控股股东，实控人变更为武汉东湖高新区管委会，此后持续增持股份，截至2025年底，高科集团及一致行动人合计持股比例为23.77%。2026年3月27日，公司及相关责任人收到湖北证监局《行政处罚事先告知书》，当代系风险释放，公司全面聚焦经营发展。
    盈利预测与投资评级：三特索道作为全国索道投资运营龙头，核心项目运营成熟盈利稳健。武汉国资理顺管理机制，公司持续推进存量项目改造和新项目建设，降本增效下释放业绩增量。我们预计2026-2028年公司归母净利润为1.76/2.00/2.45亿元，对应PE为16/14/12倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动，新项目落地进度不及预期，自然灾害和极端天气影响经营等。

2026年一季报点评：全面拥抱AI浪潮，业绩弹性持续释放

生益科技(600183)
    投资要点
    业绩总结：2026年第一季度，公司实现营业收入81.41亿元，同比增长45.09%；实现归母净利润11.58亿元，同比增长105.47%；实现扣非归母净利润10.83亿元，同比增长93.51%；实现经营活动现金流净额5.72亿元，同比增长110.76%，业绩延续高增态势。
    全面拥抱AI浪潮机遇，高附加值产品快速放量，盈利能力显著提升。公司2026年第一季度毛利率达28.10%，较上年同期24.60%提升3.50pp；归母净利率达14.23%，较上年同期10.04%提升4.19pp。盈利能力提升主要得益于：1）覆铜板受益于AI服务器需求增长，公司积极调整产品销售结构并推动产能释放，高附加值产品占比显著提升，带动毛利率快速提升。2）子公司生益电子深耕PCB领域，过去几年持续推动AI端的产品布局及客户积累，当前爆发的AI需求已转化为实质性的订单，带动PCB业务实现爆发式增长。
    覆铜板与PCB业务双轮驱动，高端化趋势明确。公司两大主营业务板块在报告期内均表现良好。1）覆铜板业务：受益于下游高端需求增长、产品结构优化及价格策略调整，覆铜板销量、售价及盈利能力均实现同比提升；公司全球刚性覆铜板销售总额保持第二，龙头地位稳固。2）PCB业务：公司PCB业务主要由控股子公司生益电子经营，生益电子26Q1延续高增长，预计主要系AI服务器、800G交换机等高端业务高速放量。此外，生益电子26Q1存货为19.05亿，环比继续增加3.79亿，预计主要系海外AI服务器客户需求旺盛提前备货所致；公司持续优化产品结构，提升高附加值产品占比，高端化趋势明确。
    高端产品持续突破，盈利能力不断强化。公司业绩增长的核心驱动力来自产品结构优化和高端市场突破。1）覆铜板和PCB：受益于AI服务器、数据中心和高速网络设备需求增长，高速低损耗CCL需求旺盛，公司向高端封装基材方向持续开发应用，未来高端CCL和PCB有望持续高增。2）价格传导能力：2025年玻璃布、铜箔等主要原材料价格上涨，公司精细策划并有效落地多轮价格调整方案，向下游传导部分成本压力，保障盈利水平。
    盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年EPS分别为2.30元、3.36元、4.75元，对应动态PE分别为36倍、24倍、17倍。公司全面拥抱AI浪潮，业绩弹性持续释放，给予公司2026年45倍PE估值，对应目标价103.50元，首次覆盖，予以“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、AI需求不及预期、客户导入不及预期等风险。

公司首次覆盖报告：“光棒-光纤-光缆”和液冷双轮驱动新成长

远东股份(600869)
    四十载实业筑基，业务充分受益AI浪潮，给予“买入”评级
    公司是全球领先的智慧能源、数智城市服务商，成立至今已有四十年历史。公司以“all in AI——电能+算力+AI”为核心战略，作为AI基础设施硬件核心供应商，研发实力强劲，业务紧随AI浪潮，前瞻性布局AI相关光纤及液冷业务，并已充分取得相关业务实质性进展，市场份额有望进一步提升，长期成长空间广阔。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为10.1、20.7、27.5亿元；当前收盘价对应PE为47.4倍、23.2倍、17.5倍，公司长期经营情况稳健，或持续充分受益于AI产业浪潮，首次覆盖，给予“买入”评级。
    三大业务齐头并进，实质性业绩拐点或已至
    公司已布局智能缆网、智能电池、智慧机场三大业务，2025年公司营收创历史新高，盈利能力已出现明显修复信号。2025年，公司智能缆网实现营业收入239.03亿元，占营业总收入的85%，为公司收入的主要来源；公司智慧机场业务实现营业收入21.13亿元，同比增长27.4%，占营业总收入的7.5%，占比同比+1.1pct；公司智能电池业务实现营业收入19.87亿元，同比增长20.1%，占营业总收入的7.1%，占比同比+0.8pct。2025年，公司整体毛利率9.1%，净利率由负转正，2026Q1，公司整体毛利率11.5%，盈利能力已出现边际改善实质拐点。
    紧随AI时代步伐，持续深耕光纤和液冷业务
    2026年光纤行业供需格局优化叠加成本传导，涨价态势持续深化并趋于常态化，“AI DC、无人机、DCI”三重共振驱动高端光纤需求大幅提升，行业由结构性增长迈入全面复苏。公司旗下远东通讯实现光棒-光纤-成缆全流程自主可控，布局G.657、OM5、空芯光纤等高端产品，2026年高端产能加速扩产，充分受益行业高景气。同时AI高功耗算力驱动液冷市场需求大幅提升，公司深耕热管理技术、自研复合材料与一体化方案，获头部AI芯片厂商供应商代码，光纤+液冷双轮驱动，未来成长弹性显著。
    风险提示：光纤产能及市场价格不及预期风险、新能源相关业务市场及政策风险、AI发展进度不及预期风险。

港机主业高增长，高端MEMS传感器打造第二增长曲线

华东重机(002685)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年全年实现营收8.04亿元，同比下降32.1%；实现归母净利润0.67亿元，同比下降45.8%；实现扣非归母净利润0.58亿元，同比扭亏为盈（2024年同期为-1.39亿元）。2026年Q1实现营业收入5.52亿元，同比增长156.79%；归母净利润为5413.56万元，同比增长57.52%。
    聚焦港机主业成效显著，扣非后利润实现扭亏为盈。华东重机2025年营收和归母净利润同比均为下降，主要原因是：光伏子公司自2025年6月30日起因破产重整不再纳入合并报表范围，导致合并口径收入大幅缩减；2024年包含出售润星科技产生的约2.57亿元一次性投资收益；2025年GPU芯片业务计提5000万元商誉减值。但公司集装箱装卸设备主业销售收入及利润均实现大幅增长，2025年扣非归母净利润实现5781万元，较2024年的-1.39亿元显著改善并实现扭亏，2026年Q1实现归母净利润5414万元，反映公司聚焦港机主业后的盈利能力和利润质量均明显提升。
    综合毛利率大幅提升、净利率有所回落；费用管控成效显著，期间费用率持续下降。2025全年，公司综合毛利率28.2%，同比提升15.8%，主要系低毛利率光伏子公司自2025年6月30日起不再纳入合并报表，合并口径盈利质量显著改善所致；净利率8.3%，同比下降2.1%；期间费用率为19.9%，同比下降0.5%。其中销售、管理、研发和财务费用率分别为4.0%、12.6%、4.9%、0.6%，分别同比变动-2.0%、-4.8%、-0.5%、-0.6%。
    集装箱装卸设备是业务核心，高端MEMS传感器打造第二增长曲线。2025年公司集装箱装卸设备业务实现收入7.95亿元，同比大增168.2%，收入占比达到98.81%；毛利率提升至28.21%，较2024年提升8.98%。同时，公司港机业务销售量、生产量同比增长88.24%，海外销售占比提升至78.06%。公司2024年10月收购锐信图芯，切入GPU芯片及解决方案业务。2025年6月，公司通过战略投资聚众科技切入高端MEMS传感器领域，有望打造新增长极。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.26、3.96、4.85亿元，未来三年归母净利润复合增长率93.65%。考虑公司主业迎来反转，稳定高增长，新兴业务技术壁垒高，未来发展空间广阔，有望打造新增长点，给予公司2026年45倍PE，对应目标价14.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求修复不及预期的风险、原材料价格波动风险、新业务拓展不及预期的风险。

光模块MCU积极推进

国民技术(300077)
    l投资要点
    多产品线覆盖，布局新兴赛道。围绕SoC、信息安全、电源管理、射频四大方向，构建起通用MCU、高等级安全芯片、BMS电源管理芯片、蓝牙无线射频芯片四大完整产品矩阵，业务覆盖消费电子、工业控制、数字能源、智能家居、汽车电子、医疗电子等主流领域，并前瞻布局人工智能、机器人、新能源、低空经济等新兴赛道。其中通用MCU作为智能终端核心控制器，落地于数字能源、智能家居、机器人、工控、消费及医疗电子等多场景，同时向汽车电子、低空经济等领域延伸；高等级安全芯片具备加密校验与可信计算能力，服务金融支付、物联网、车联网及工业控制的数据安全防护需求；BMS芯片可精准监测电池运行状态、保障电池安全，已在笔电、无人机等领域量产，高端工业储能级新品已进入客户送样测试阶段；蓝牙无线射频芯片主打低功耗无线互联，广泛应用于工业物联网、智能穿戴、智能家居及金融蓝牙Key等场景。
    携手电源管理龙头达成深度合作，方案已落地量产。公司近期宣布与全球头部电源管理芯片厂商深化战略合作，联合方案已获得全球AI服务器龙头企业及多家云计算、新能源产业头部客户认可。双方围绕数字电源、车载电子、电动工具、智能楼宇等核心场景实现多款方案规模化量产与批量交付，将在MCU、无线射频、电源管理及安全芯片层面持续协同创新，共同开拓AI算力基础设施、工业自动化、新能源汽车等高价值市场，目前多个项目配合开发，下半年有望起量。
    光模块专用MCU适配800G/1.6T高端需求，在多家光模块厂商稳步推进产品导入。当前800G/1.6T高速光模块MCU市场呈现“海外主导、国产突破”的竞争格局。公司在光模块专用MCU领域实现关键技术突破，主力型号N32H493为适配800G、1.6T高速光模块的专用主控芯片，主频高达240MHz；集成1024KB双BankFlash，支持零业务中断在线升级。目前该款光模块MCU在多家光模块厂商稳步推进产品导入，凭借高集成、高可靠、低功耗特性，有效提升高速光模块能效、运行稳定性与信息安全等级，填补国内高端光模块主控芯片国产化缺口。1.6T及更高速率，对MCU提出更高安全、更强算力、更完善生态的要求，公司已提前布局N32H5系列，基于ARM Cortex-M33内核，2MBFlash+更大SRAM，全新I3C接口面向下一代高速互联，可同时连接多个传感器（温度、电压、光功率），速率更快、引脚更少、功耗更低。
    盈利预测
    我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为19.1/26.6/34.9亿元，归母净利润分别为0.1/3.0/5.5亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    技术迭代和研发投入不及预期风险；市场竞争加剧风险；行业周期性波动风险。

稳健增长

艾森股份(688720)
    l投资要点
    业绩稳健增长，高毛利产品出货带动盈利能力提升。2025年公司实现营收5.93亿元，同比增长37.13%，分板块来看，电镀液及配套试剂/光刻胶及配套试剂/电镀配套材料分别实现营收2.88/1.36/1.48亿元，分别同比增长47%/44%/17%。2025年，公司实现归母净利润5,123.78万元，同比增长53.05%；扣非净利润4,700.36万元，同比增长92.71%，盈利质量显著提升。26Q1增长态势延续，26Q1公司实现营收1.62亿元，同比增长28.07%；归母净利润941.65万元，同比增长24.50%，剔除股份支付后净利润为1,310.53万元，同比增长73.26%。随着高毛利产品进一步量产出货，公司的整体盈利水平有望持续提升。
    晶圆制造电镀液“从零到一”突破，光刻胶强劲增长。公司两大核心业务齐头并进。电镀液业务方面，传统封装领域优势稳固，2025年公司晶圆制造材料业务实现“从零到一”的突破，收入主要来源于先进制造电镀液及清洗类产品，其中28nm大马士革镀铜添加剂和先进钴制程电镀基液已在头部客户实现量产，同时也在向存储芯片厂商重点突破。光刻胶业务方面，受益于国产替代加速，高端产品批量落地。2025年光刻胶收入3,030.72万元，光刻胶及配套试剂业务同比增长44%，增速显著高于整体营收，成为业绩增长的核心驱动力之一。同时AI芯片驱动HBM堆叠层数提升，带动先进封装光刻胶需求从线性增长转为超线性爆发，作为国内唯一一家能够提供先进封装光刻胶全品类国产替代的厂商，公司在存储领域持续发力布局。
    国际化战略持续深化，业务布局与品牌影响力双提升。2025年起，马来西亚子公司INOFINE正式纳入合并报表范围，成为公司开拓东南亚及全球市场的核心支点。INOFINE在当地拥有成熟的客户资源与渠道优势，借助其本土团队，公司将光刻胶、电镀液等核心产品推向海外市场，填补东南亚高端半导体材料供给缺口，海外业务成为未来盈利增长的重要部分。2025年，马来西亚业务已贡献公司近8%的营收，客户覆盖X-Fab、HP，以及日月光、长电科技等头部企业的东南亚工厂。未来，公司将以INOFINE为桥头堡，深化渠道建设、扩大国际客户覆盖，并提升全球供应链韧性。
    拟投资20亿建设华东基地，构建技术、产能、市场正向循环。
    2026年1月，公司公告拟投资20亿元建设艾森集成电路材料华东制造基地项目，规划年产23000吨光刻胶及配套树脂、电镀液、高纯试剂等集成电路材料。项目建成后将联动昆山、南通及东南亚基地，搭建“国内+海外”全球化产能体系，抢抓高端材料市场需求，缩短交付周期，提升对长电科技、华天科技、通富微电等核心客户的响应能力；同时依托产业链闭环与先进制程配套深化业务协同，巩固高端封装光刻胶龙头地位，加快国产替代。基地同步布局光刻胶研发中心，实现产能与技术同步迭代，构建“技术突破-产能落地-市场扩张”的正向循环，支撑公司长期增长。
    l投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入7.96/10.46/13.90亿元，归母净利润0.71/1.11/1.64亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示
    市场竞争风险，自研产品产业化风险，毛利率下降的风险，原材料价格波动的风险，半导体行业周期变化风险。

苏州银行2025年年报及2026年一季报点评：规模增速出色，净息差回升

苏州银行(002966)
    事件：苏州银行发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入123.56亿元，同比+1.08%；实现归母净利润53.48亿元，同比+5.53%。2026年一季度公司实现营业收入36.05亿元，同比+10.94%；实现归母净利润16.82亿元，同比+8.23%。
    贷款规模增长出色，结构以对公为主。截至2025年末，公司各项存款本金4705.78亿元，较年初+12.86%；各项贷款本金3734.33亿元，较年初+12.02%。2026年一季度末，公司各项存款本金5342.84亿元，较年初+13.54%；各项贷款本金4125.89亿元，较年初+10.49%。贷款端企业贷款保持较快增长，2026年Q1末公司贷款3283.43亿元，较年初+13.36%，是增长主要驱动力；个人贷款842.47亿元，较年初+0.56%。存款端增势强劲，2026年Q1末公司存款、个人存款分别为2536.67、2806.17亿元，较年初+21.71%、+7.04%，公司存款大幅增长反映对公业务拓展和结算资金沉淀成效显著。
    净息差回升，利息净收入增长提速。2025年净息差为1.33%，同比微降5bp，呈现企稳态势。2026年一季度，年化净息差为1.40%，较年初+7bp、同比+6bp，净息差边际改善。利息净收入快速增长，2025年利息净收入86.60亿元，同比+9.55%；2026年一季度利息净收入25.65亿元，同比+21.73%，主要得益于存款成本优化及规模扩张效应。
    非息收入有所承压，投资收益与汇兑损益表现分化。2025年非利息净收入36.96亿元，同比-14.43%，其中手续费及佣金净收入10.66亿元，同比微增0.61%；投资总收益21.74亿元，同比-28.72%。2026年一季度，手续费及佣金净收入4.03亿元，同比-18.97%；投资总收益4.56亿元，同比-3.09%，主要因上年同期AC金融资产终止确认产生的投资收益较高；汇兑损益同比+168.71%至1.60亿元，公司跨境人民币结算量近三年复合增长102%，CIPS直参资格带动效应逐步显现，形成一定补充。
    资产质量整体平稳，拨备厚度充足。2025年末不良贷款率0.82%，较年初微降1bp，连续7年实现下降；拨备覆盖率418.60%，维持厚实安全边际。分项来看，对公贷款、个人贷款不良率均有上升，对公贷款、个人贷款不良率同比分别+3bp、+16bp至0.54%、1.82%。2026年一季度末，不良贷款率维持0.82%，拨备覆盖率381.16%，较年初有所下降但仍处较厚水平，拨贷比为3.14%。
    投资建议：公司存贷款规模保持双位数增长，净息差企稳回升，资产质量整体稳定。预计公司2026-2028年营业收入为134.19、146.34、161.01亿元，归母净利润为58.41、64.04、70.89亿元，每股净资产为12.06、13.08、14.23元，对应5月18日收盘价的PB估值为0.70、0.64、0.59倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济修复不及预期、净息差持续收窄、资产质量恶化

业绩短期承压，创新提效驱动长期成长

天坛生物(600161)
    l事件
    公司发布2025年年报及2026年一季度报告。2025年实现收入61.68亿元（同比+2.26%），毛利率43.75%（同比-10.92pct）；归母净利润10.91亿元（同比-29.59%），扣非净利润10.76亿元（同比-29.13%）。2026年Q1实现收入11.42亿元（同比-13.36%），归母净利润1.26亿元（同比-48.45%），扣非净利润1.13亿元（同比-52.60%）。
    l核心观点
    规模优势稳固，由量增转向提质与整合。公司采浆规模持续保持国内领先，2025年85家在营浆站实现采浆2,801吨，国内行业占比约20%，表现稳健。报告期内完成当阳、罗田等4家浆站增资及松滋浆站1%股权收购，为血源长期稳定发展提供支撑。
    核心产品进入规模化放量与新适应症拓展期。公司研发管线持续兑现，从“获批上市”迈向“规模化与适应症拓宽”阶段。2025年，重磅产品“注射用重组人凝血因子VIII”完成生产场地变更，实现规模扩大；第四代层析工艺10%浓度静注人免疫球蛋白（蓉生静丙10%）2.5g规格获批补充申请，且治疗CIDP适应症获国内首家临床许可，深挖临床潜力。此外，皮下注射人免疫球蛋白已提交上市许可，人凝血因子IX等进入Ⅲ期临床，梯队化创新成果逐步显现，全年获授权专利30项。
    产能释放提速，数智化转型赋能生产提质增效。成都蓉生永安厂区已投产运行并实现重组人凝血因子VIII规模化生产，云南及兰州项目（设计产能均1200吨）稳步推进，未来将形成三个超千吨级生产基地。
    l盈利预测与投资建议：
    预计公司26/27/28年收入分别为58.11/62.83/68.65亿元，同比增长-5.78%/8.11%/9.27%；归母净利润为9.34/10.38/12.00亿元，同比增长-14.40%/11.12%/15.64%，对应PE为29/26/23倍。公司是肝病治疗药物领军企业，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    创新产品研发进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策超预期风险。

业绩短期承压，静候景气回暖，多产品协同发力

兴发集团(600141)
    投资要点
    事件：兴发集团发布2025年报及2026年一季报，2025年实现营收293.00亿元，同比增长3.18%；归母净利润14.92亿元，同比下降6.83%；扣非归母净利润14.30亿元，同比下降10.62%；毛利率17.96%，同比下滑1.56pct；净利率5.50%，同比下滑0.20pct。2026Q1，实现营收74.52亿元，同比增长3.09%，环比增长35.02%；归母净利润2.57亿元，同比下降17.37%，环比增长47.75%；扣非归母净利润2.11亿元，同比下降7.89%，环比增长13.85%；毛利率13.67%，同比提升0.74pct，环比下滑9.37pct；净利率4.50%，同比下滑0.12pct，环比提升1.86pct。
    主要产品量增价减，经营短期承压。2025年，全球经济形势复杂严峻、化工行业持续承压，公司审慎研判市场走势，科学统筹生产经营，有效发挥循环经济产业链优势，整体保持了稳健发展态势。2025年分板块看，1)特种化学品:包括电子化学品、食品添加剂以及用于油田、水处理、医药等领域其它精细化学品和助剂，收入53.52亿元，同比增长1.40%；毛利率22.92%，同比减少4.07pct；销量55.73万吨，同比增长8.40%；均价9603元/吨，同比下降6.46%。2)农药：包括草甘膦原药与制剂、百草枯原药与制剂、2,4-滴、烟嘧磺隆、咪草烟原药等，收入53.26亿元，同比增长2.35%；毛利率15.90%，同比提升2.67pct；销量25.56万吨，同比增长4.43%；均价20837元/吨，同比下降2.00%。3)肥料：包括磷酸一铵、二铵及复合肥产品，收入40.39亿元，同比下降0.24%；毛利率8.42%，同比减少2.49pct；销量133.92万吨，同比增长4.52%；均价3016元/吨，同比下降4.55%。4)矿山采选：收入35.05亿元，同比下降1.47%；毛利率73.77%，同比减少0.51pct。5)有机硅系列：包括DMC及下游深加工产品，收入28.22亿元，同比增长6.61%；毛利率-3.69%，同比提升0.08pct;销量31.13万吨，同比增长24.49%；均价9046元/吨，同比下降14.54%。6)新能源材料：包括磷酸铁、磷酸铁锂、磷酸二氢锂等，收入16.07亿元，同比增长541.02%；毛利率-4.30%，同比提升33.30pct；销量10.02万吨，同比增长280.51%；均价16038元/吨，同比增长68.46%。硫磺作为上游原料，2025年均价2122元/吨，同比上涨94.07%，2026Q1均价进一步涨至3681元/吨，同比上涨147.68%。
    稳步推进重点项目，加速技术创新攻坚。2025年，湖北兴瑞100万米/年有机硅皮革、15万平方米/年有机硅泡棉，湖北吉星5.3万吨/年黄磷技术升级改造项目、5000吨/年磷化剂系列产品项目、2万吨/年数据储存元器件专用次磷酸钠扩产技改项目、新疆兴发3000吨/年四氧化二氮项目全面建成投产，进一步提升公司磷硫产业链综合竞争力。同时兴福电子1.5万吨/年电子级磷酸综合利用扩产项目，兴华磷化工3.5万吨/年磷系阻燃剂项目，湖北吉星1万吨/年润滑油级五硫化二磷搬迁改造项目加速实施，全面建成后将成为公司新的利润增长点。2025年研发投入13.19亿元，占营收4.5%。公司专职研发人员达640人，其中博士70人，硕士及以上人员占比92.34%；国内首套乙烯法制乙硫醇产线试车成功、磷化氢尾气生产磷化剂系列产品项目一次性开车成功；光刻胶用光引发剂制备技术打破国外垄断，成功实现国产替代；磷酸铁锂产品质量达到四代水平，成功导入行业头部企业。
    多产品协同发力，转型科技绿色化工新材料。公司积极探索磷、硅、硫、盐、氟融合发展，不断完善上下游一体化产业链条，已形成“资源能源为基础、精细化工为主导、关联产业相配套”的产业格局，正加速向科技型绿色化工新材料企业转型升级。公司磷矿石资源储量及产能居行业前列，目前拥有采矿权的磷矿资源储量约6.25亿吨，磷矿石设计产能为642.2万吨/年，其中宜安实业（控股子公司湖北吉星持股26%）拥有磷矿探明储量3.15亿吨，已于2025年11月取得安全生产许可证，并建成投产400万吨/年产能；全资孙公司桥沟矿业拥有280万吨/年的采矿权证，当前处于采矿工程建设阶段。同时拥有处于探转采阶段的磷矿资源约2.58亿吨（折权益），其中荆州荆化（保康楚烽持股70%）拥有磷矿探明储量2.89亿吨，参股公司兴华矿业（与万华化学合资成立）旗下远安杨柳东磷矿推断资源量约1.56亿吨。公司全资子公司宜都兴发现有磷铵产能100万吨/年，配套湿法磷酸（折百）产能68万吨/年、精制净化磷酸（折百）产能15万吨/年、硫酸产能200万吨/年、合成氨产能40万吨/年；全资子公司河南兴发拥有复合肥产能40万吨/年。公司农药产品主要包括草甘膦原药与制剂、百草枯原药与制剂、2,4-滴、烟嘧磺隆、咪草烟原药等，其中草甘膦系列产品收入占农药总收入的比重超过90%。公司现有23万吨/年草甘膦原药设计产能，产能规模居国内第一，配套制剂产能11.7万吨/年。通过多年发展，公司掌握了先进的草甘膦生产工艺和环保治理技术，综合实力居国内领先水平。公司现有有机硅单体设计产能60万吨/年，配套110胶12万吨/年、107胶12万吨/年、密封胶6万吨/年、硅油5.6万吨/年、功能性硅橡胶6万吨/年(包含5万吨/年光伏胶、1万吨/年液体胶)、有机硅微胶囊550吨/年、功能性硅烷2500吨/年、有机硅皮革600万米/年、有机硅泡棉15万平方米/年等。公司特种化学品主要包括电子化学品、食品添加剂以及用于油田、水处理、医药、矿山等领域的多种精细化学品和助剂。控股子公司兴福电子目前已建成6万吨/年电子级磷酸、10万吨/年电子级硫酸、6万吨/年电子级双氧水、5.4万吨/年功能湿电子化学品以及2万吨/年电子级氨水联产1万吨/年电子级氨气产能，产能规模居行业前列，产品质量总体处于国际先进水平，产品已实现中芯国际、华虹集团、SK海力士、长江存储等多家国内外知名半导体客户的批量供应。目前兴福电子正在推进超高纯电子化学品等多个项目，建成后将进一步增强公司微电子新材料产业发展动能。公司食品添加剂主要包括食品级磷酸和磷酸盐，其中食品级磷酸盐产能超过15万吨/年，是国内食品级磷酸盐门类最全、品种最多的企业之一。公司基于原材料保障优势，近年来围绕新能源材料产业链持续布局，进一步延伸产业链条，目前已形成8万吨/年磷酸铁锂、10万吨/年磷酸铁、10万吨/年磷酸二氢锂产能。2025年12月，公司全资子公司兴顺新材料与青海弗迪（比亚迪全资孙公司）签订《磷酸铁锂委托加工协议》，由青海弗迪委托公司加工生产8万吨/年磷酸铁锂产品。该合作标志着公司磷酸铁锂产品获得新能源汽车头部企业高度认可，有利于公司进一步融入新能源头部供应链，提升产能利用效率与市场综合竞争力。
    投资建议：兴发集团持续加码研发投入及成果转化，提高资源能源自给率，推进磷、硅、硫、盐、氟化工融合发展，形成了资源能源为基础、精细化工为主导、关联产业相配套产业格局。由于硫磺等原料上涨及产品景气变化，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年收入分别为337.67(原340.70)/367.08(原373.34)/392.64亿元，同比分别增长15.2%/8.7%/7.0%，归母净利润分别为22.76(原25.34)/26.19(原30.27)/30.80亿元，同比分别增长52.5%/15.1%/17.65%，对应PE分别为17.0x/14.8x/12.6x；维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；行业政策变化；贸易摩擦风险；项目进度不确定性；安全环保风险。

智驾新生，吉利赋能，AI重构公司价值

千里科技(601777)
    投资要点：
    公司通过一系列资本重组，从传统制造业公司转型为AI公司。公司前身为重庆民营企业代表力帆科技，主业为“摩托车+汽车”相关终端业务。2020年破产重整后，重庆国资携手吉利入主公司，开始承接吉利的换电业务并为曹操出行提供B端换电车型与相关服务。24年7月印奇携旷视系加入，公司更名为“千里科技”，开始聚焦“AI+车”核心战略，积极布局包括智驾、智舱、Robotaxi在内的科技业务。25年9月奔驰入股公司，进一步拓展国际化视野。此外，公司25年携手相关方为千里智驾注资，并取得该公司60%的投票权，实现对其实控。核心团队来看，公司汇聚了包括印奇、鲍毅、王军在内的诸多AI/资本/汽车圈领军人物，逐步从传统制造业公司转化为“制造+科技”双驱动的AI公司。
    国内乘用车“高阶智驾”平权进行时，公司有望后发先至。政策层面，2026年2月，工
    信部正式发布《智能网联汽车自动驾驶系统安全要求》征求意见稿，该标准预计于27年7月1日正式生效，L3/L4预计将有法可依。供给端，我们观察到以比亚迪、吉利为代表的传统自主品牌大力拥抱高阶“智驾平权”，行业渗透率提升有望加速。我们预计2026年国内乘用车L2++渗透率将有望达到20-25%。仅考虑高阶智驾解决方案硬件，2029年或将达到2700亿元市场规模，千里科技作为吉利体系核心供应商，在“高阶智驾”平权加速渗透的当下，有望充分享受行业增长红利。
    公司背靠川渝大市场+绑定曹操出行，预计将深度受益国内Robotaxi发展大潮。政策端，美国正在推动《自动驾驶法案2026》落地，年内全球Robotaxi政策端有望迎来强催化。包括特斯拉、Waymo、小马智行、文远知行、萝卜快跑在内的海内外头部参与者均在加速推进车队部署。公司Robotaxi相关的技术能力齐备+长期深根川渝地区+是曹操出行Robotaxi算法核心供应商之一，有望充分受益Robotaxi行业发展提速。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.04、2.21、2.83亿元，同比增速分别为23.70%、111.26%、28.19%，采用PS估值法对公司进行估值，并选取博泰车联、文远知行-W、小鹏集团-W作为可比公司，截至2026年5月15日，上述3家可比公司按Wind一致预期计算的2026年平均PS为6.9x。公司背靠吉利，科技业务转型顺利，未来增长可期，可参考可比公司PS估值，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1）宏观经济与地缘政治风险；2）行业竞争与技术迭代风险；3）标准规范变动风险；4）市场空间测算的风险。

自研呼吸机高速增长，飞利浦合作有望贡献新增量

可孚医疗(301087)
    投资要点：
    事件：可孚医疗发布2025年报&2026年一季报。2025年公司实现营业收入33.87亿元，同比增长13.56%；归母净利润3.72亿元，同比增长19.20%。2026Q1实现收入10.12亿元，同比增长37.22%；归母净利润1.07亿元，同比增长17.08%，延续良好的增长趋势。
    自研呼吸机高速增长，飞利浦合作有望贡献新增量。2025年下半年，公司呼吸支持板块收入同比增长80.18%。公司已于2026年推出新一代AI呼吸机C11，2026年底公司还将推出高端呼吸机新品，持续丰富产品矩阵，公司预计2026年呼吸机销售额将实现成倍增长。2025年全年，公司健康监测板块同比增长20.08%，血糖尿酸双测条、预热款体温计等产品增势良好；康复辅具板块同比增长12.68%，矫姿带、智能助听器等核心产品保持稳健增长，听力业务实现营业收入3.25亿元，同比增长14.38%，利润端大幅减亏；医疗护理板块同比增长13.76%，中医理疗及其他板块同比增长35.14%。同时与飞利浦合作的新产品预计2026年下半年陆续上市。
    华舟、喜曼拿等并购项目整合顺利，海外收入实现高增。2025年海外业务实现收入2.99亿元，同比增长405.05%，产品注册、渠道建设和客户拓展加速推进。2025年12月底，公司完成对融昕医疗的战略参股，其在全球呼吸健康数字医疗领域具备领先优势，产品覆盖200多个国家和地区，有望助力公司加速呼吸机产品出海进程。
    产品结构优化，带动毛利率持续提升。得益于持续产品迭代升级及结构优化，带动毛利率从22年的39.5%持续提升至25年的53.2%；25年销售、管理、研发费用率分别为34.2%、5.1%、2.6%，同比+1.6pct、+1.0pct、-0.7pct。
    盈利预测与评级：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为4.6亿元、5.5亿元、6.8亿元，同比增速分别为23.0%/21.2%/23.5%，当前股价对应的PE分别为25X、20X、17X。可孚医疗作为家用医疗器械头部公司，积极平台化布局，未来预计将持续聚焦核心单品+自产产品，产品管线丰富，盈利能力有望快速提升，维持公司“买入”评级。
    风险提示：产品销售不及预期；竞争格局恶化风险；健耳门店持续亏损风险。

风电持续成长，绿色燃料开启新增长极

嘉泽新能(601619)
    核心看点
    公司深耕新能源发电，风电业务盈利领先行业且仍具成长性，未来两年集中投运保障业绩增量。同时进军绿色燃料打开第二成长曲线。绿醇项目受益技术路线带来的成本优势，有望获取高收益。
    投资逻辑
    绿醇需求全球共振，公司卡位生物质路线具备超额收益潜力。国际航运减排政策持续加码，EU ETS 与 FUEL EU Maritime 已分别于24、25 年实施，IMO 措施预计 26Q4 投票，驱动绿色甲醇需求加速释放。公司黑龙江鸡东县 30 万吨绿氢醇航油化工联产项目获批，总投资 35.57 亿元，计划 2027 年 10 月建成，预计投资收益率10.44%。项目采用"秸秆发酵制乙醇+木质素气化制甲醇"分步利用技术，纤维素酶自制+原料利用率高，较行业平均成本具备优势，预计 28 年达产后贡献收入 12 亿元。
    风电业务在手项目充沛，增量项目以规模增长与成本优化对冲电价下行。公司 2025 年底风电并网 2.2GW，宁夏、山东贡献 68%发电量，利用小时数高于省平均值。136 号文后新能源增量项目全面入市竞价，存量项目逐步提高市场化交易比例，负电价频发加剧行业压力。公司宁夏存量项目 30%电量享受机制电价，山东存量项目机制电价按 0.3949 元/千瓦时上限执行；增量方面，在建及待建风电项目 2.13GW，主要位于广西、黑龙江，将在未来 2-3 年陆续投产，以规模增量弥补单价下行，两省竞价机制均设有上下限。此外当前的低风机价格将为增量项目提供成本缓冲，部分对冲电价下行影响。预计 2026-2028 年电站业务收入 23.55/26.68/30.43亿元，同比+1.04/13.27/14.06%，毛利率为 58.40/57.42/56.44%。
    实控人全额认购定增并回购股份，彰显长期发展信心。控股股东及其一致行动人全额认购定增 4.78 亿股，以 2.51 元/股发行价，募集约 12 亿元补充流动资金；2026 年 1 月公司公告拟以不超过6.63 元/股，计划回购 2.2~4.4 亿元股份用于注销。
    盈利预测、估值和评级
    我们预计 2026~2028 年公司实现归母净利润 7.48/8.70/11.70 亿元，现价对应 26 年 PE 为 22.63 倍。公司作为风电电站龙头具备成长性，新开发绿色甲醇、乙醇及绿色航煤（SAF）业务，迎来第二成长曲线。参考可比公司估值，给予公司 2026 年 30xPE，目标价 7.71 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    电价波动、绿醇和风电项目投产进度不及预期、竞争加剧、大股东质押比例高

构建星空之核、算力之枢，航天版图走向完善

钧达股份(002865)
    业绩简评
    5月17日，星枢智算公众号官宣上海星枢天算航天科技有限公司正式成立；同时星枢天算作为核心发起单位，成功当选秘书长单位。
    经营分析
    以“高效+科研院所+科技企业”协同创新体系，推进太空算力产业迈入新阶段。星枢天算由巡天千河、星算未来、星遥光宇三方共同出资设立，其中巡天千河作为公司持股60%子公司，在星枢天算中股权占比达到74%，负责算力卫星制造关键技术攻关；星算未来持股20%，其实控人张俊文教授带领复旦大学团队，负责算力芯片与应用场景模式研发；星遥光宇持股6%，实控人王建宇院士是国际著名的航天航空遥感技术专家，负责光学相机和激光通信产品研发，并为星座运营提供战略资源支持。
    “星枢计划”开启上海太空算力产业生态伙伴首个重大产业行动。星枢计划聚焦太空算力核心痛点，重点突破“天数天算”在轨智能处理关键技术，实现海量遥感数据从“数据下传”到“信息下传”的跨越式升级；同步打造天地协同一体化太空算力网络，构建星间、星地智能调度体系，赋能气象、海洋、应急、智慧城市等场景高效服务。
    逐步完善“太空能源+卫星制造+星座运营”的系统性卫星业务战略规划。子公司巡天千河聚焦卫星整星研制及空天技术研发，已成功参与多颗卫星的研制与发射相关工作，在空天装备研发、星座组网规划等方面具备扎实的业务基础。随着“星枢计划”的启动，巡天千河将继续夯实整星研制能力，率先布局太空算力卫星赛道，大力开拓卫星数据服务及海外业务，致力于成为中国领先的商业卫星研制+星座运营+数据服务一体化企业。
    盈利预测、估值与评级
    国内“反内卷”推进下，产业链价格及盈利逐步修复，同时明后年海外产能预计陆续放量，公司盈利有望改善，预计2026-2028年公司归母净利润分别为6.8/10.1/13.6亿元（暂未考虑太空光伏及卫星总体业务的盈利贡献），维持“买入”评级。
    风险提示
    产业链价格波动风险；技术推进不及预期；行业竞争加剧；海外贸易风险；商业航天业务推进不及预期。

山推股份深度报告：推土机行业龙头，迈向高端化、智能化、国际化新征程

山推股份(000680)
    国内推土机龙头，背靠山东重工集团。公司前身是成立于1952年的烟台机器厂，1993年成立山推工程机械股份有限公司，并于1997年1月在深交所挂牌上市，是山东重工集团权属子公司。截至2025年，公司已构建起涵盖推土机、挖掘机、装载机、道路机械、混凝土设备、矿卡六大系列、930余款主机产品，覆盖核心零部件及三大智慧施工平台的完整产品矩阵。近年来公司收入利润持续增长，2021-2025年，公司收入规模从91.60亿元增长至146.20亿元，CAGR达12.40%，归母净利润从2.09亿元增长至12.11亿元，CAGR达55.15%。
    国内市场企稳向上，海外市场空间广阔。1）国内市场：挖机2024、2025年连续两年行业需求正增长，且行业向上景气延续至非挖产品，装载机、压路机、汽车起重机等产品2025年销售也迎来同比回正。我们认为，行业在政策端支持下、以及更新周期启动，有望继续取得不错表现，看好内需进入向上周期。2）海外市场：根据公司港股招股书披露数据，海外市场规模约为中国市场的4-8倍左右，年销售额超千亿美金，市场空间广阔。目前有色金属价格高位运行，利好矿企资本开支意愿，提升设备购买需求。根据海关出口数据，海外南美、非洲、东南亚等矿山需求相关市场表现很好、欧美市场需求也呈复苏态势，海外整体需求较好。根据KHL发布数据，2026全球工程机械制造商50强总销售额达2465.28亿美元，其中中国企业上榜13家，13家合计销售总额达到488.62亿美元，占全球市场份额约20.4%，提升空间依旧广阔。
    深耕工程机械主业，发展迈向高端化、智能化、国际化。1）推土机：公司深耕推土机行业多年，于2012年推出中国首台最大马力推土机SD90-5，打破了国外对大马力推土机市场的垄断地位，2025年，公司推土机销量排名全球第三、中国第一，全球市场份额为10.2%，中国市场份额达63.0%。2）挖掘机：收购山重建机，挖机业务快速发展，2025年已成为公司第一大收入贡献来源，公司挖掘机涵盖1-200吨型谱，型号完善。3）矿卡：公司矿卡主要由刚性矿卡和宽体矿卡两大类组成，载重覆盖70–220吨，2025年公司以TEH260刚性矿卡为代表的大型矿山装备重磅发布，强化矿山领域战略布局。4）公司托管雷沃重工及潍柴青岛，期限三年，核心目的是解决集团内部同业竞争、整合工程机械业务。5）智能化：公司智能化工程机械主要包括智能推土机、智能装载机、智能平地机及智能压路机，2025年公司推出全球首款AI智能推土机，迈向智能化新阶段。6）国际化：公司海外收入持续向上，2025年海外市场实现收入87.41亿元，同比增长17.94%，海外收入占公司总收入比例达59.8%，较上年提升7.7pct。公司全球产业布局逐步完善，有望受益山东重工集团海外渠道网络渠道优势，加速海外市场布局。同时公司拟发行H股上市，2026年4月30日，公司第二次向港交所递表，若能港股上市成功，有助于提升公司国际品牌影响力、加速国际化布局。
    盈利预测与投资建议：预计2026年-2028年公司营业收入分别为163.01亿元、181.76亿元和201.31亿元，归母净利润分别为14.94亿元、18.25亿元和21.96亿元，对应PE分别为12倍、10倍、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国内市场需求不及预期；海外市场开拓不及预期；市场竞争加剧；汇率波动风险等。

公司动态研究报告：AI驱动营销与游戏仍具看点 球星卡业务可期

姚记科技(002605)
    投资要点
    基本盘扑克牌年产6亿副基地进入试生产阶段
    2025年公司总营收26.89亿元（同比-17.8%），归母净利润4.67亿元（同比-13.34%），其中扑克牌业务营收9.23亿元（收入占比34.32%），同比下滑14.69%，“年产6亿副扑克牌生产基地”已进入试生产阶段，智能化升级强化成本与效率优势，后续有望巩固并提升其在扑克牌行业的市场领导地位。
    游戏与营销板块AI驱动效率仍可期
    2025年公司游戏营收8.65亿元（收入占比32.18%），同比下滑14.78%，但毛利率91.4%稳健，通过AI编程工具、AIGC美术生产、自研数据分析平台等技术落地，提升开发效率与用户留存；数字营销收入8.79亿元（收入占比32.7%），同比下滑23.01%，但毛利率10.51%（提升2.75pct）主因全链路营销模式驱动转化效率，构建覆盖抖音、快手、B站等平台的达人全链路营销体系，AI智能投放与达人全链路营销仍具发展潜力。
    文化体育垂类卡牌业务具看点
    2022年1月公司投资CardHobby布局球星卡，Card Hobby是一家体育文化收藏卡发行商，下设DAKA文化与卡淘两大业务板块，DAKA文化是中国首家专业化的体育文化收藏卡发行商；卡淘交易平台是国内目前专业化程度较高，且打通海内外市场的头部二手收藏卡交易平台。2026年5月体育收藏平台Fanatics Collectibles旗下收藏卡品牌Topps正式宣布与FIFA正式达成收藏品授权合作，此次合作将覆盖球星收藏卡、贴纸及集换式卡牌游戏等全品类收藏品，伴随世界杯赛事外溢，球星卡有望成为新的体育语言。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为28.40、31.43、35.56亿元，归母净利润分别为5.12、5.70、6.51亿元，EPS分别为1.23、1.37、1.56元，当前股价对应PE分别为16.3、14.7、12.8倍，基于对公司未来发展信心，2026年4月公司拟以集中竞价方式回购不低于0.3亿元不超0.5亿元（回购价不超25元/股），2026年公司将围绕“AI技术驱动、全球化布局、精细化运营、人才梯队升级”四大主线，推动移动游戏、互联网创新营销、扑克牌三大业务板块协同发展，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    政策监管风险；游戏市场竞争风险；依靠第三方分发渠道发行游戏的风险；原材料供应和价格波动风险；媒体流量供应商较为集中的风险；球星卡业务不及预期的风险；对外投资风险；AI新业务推进不及预期的风险、宏观经济波动风险。

经营质量好转，围绕AI重塑产品

云从科技(688327)
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业收入5.01亿元，同比增长25.88%；归母净利润-5.56亿元；扣非归母净利润-6.54亿元。
    2026一季度，公司营业收入0.23亿元，同比减少37.61%；归母净利润-0.12亿元；扣非归母净利润-0.27亿元。
    基于人机协同操作系统打造多款产品。公司基于人机协同操作系统（CWOS）及从容多模态大模型强大的底座能力，全面赋能千行百业的智慧化转型。在硬件与基础设施端，公司顺应软硬一体化趋势，推出了集高性能算力与先进AI技术于一体的大模型训推及智用一体机产品。在行业应用与智能体（AI Agent）落地端，公司将技术深度嵌入客户核心业务流程，携手多个领域的头部企业打造了产业智能化标杆。
    人工智能解决方案业务快速增长。2025年，公司人工智能解决方案业务收入4.15亿元，同比增长41.39%。公司主要基于自主研发的人机协同操作系统及其应用产品和AIoT硬件设备，面向智慧治理、智慧出行、智慧金融、智慧商业、泛AI等领域提供综合解决方案。
    产品支持国产算力。公司的算法和系统兼容CPU/GPU/NPU等多种类型的通用硬件架构，主要有ARM、Intel、AMD、华为鲲鹏、飞腾、海光、龙芯等商用CPU硬件平台，英伟达、ARM、高通、AMD等商用GPU硬件平台，以及华为昇腾NPU、寒武纪思元NPU、海光DCU等商用AI加速硬件平台。
    投资建议：公司以CWOS系统为核心，打造AI应用落地的基石。预计2026-2028年公司的EPS分别为-0.17\0.00\0.19元，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品落地不及预期，AI产业发展不及预期，市场竞争加剧。

颐莲品牌修复，珂谧品牌放量，利润短期承压

福瑞达(600223)
    l事件
    公司发布2026年第一季度报告，26Q1实现营业收入9.00亿元，同比+2.78%；归母净利润0.32亿元，同比-37.10%；扣非归母净利润0.30亿元，同比-36.30%。基本EPS0.03元，加权ROE0.75%，同比-0.48pct。
    l投资要点
    收入拆分：Q1营收同比转正，化妆品结构优化带动毛利提升。26Q1营收9.00亿元（同比+2.78%)，自25年主动调整以来首次营收正增长。参照25年季度节奏，Q1属于公司全年体量较低的季节。
    化妆品板块：毛利率显著扩张，品牌内部分化加剧。一季度化妆品板块收入6.00亿元，占总收入66.7%；毛利率67.27%，较25全年的62.55%提升4.72pct，是Q1整体毛利率改善（+4.67pct）的全部驱动。我们认为主要原因为高毛利大单品（颐莲喷雾、珂谧胶原次抛）占比提升，价格端结构优化消化了量端压力。分品牌看：
    1）颐莲：收入2.89亿元（同比+15.26%），占板块收入约48.17%，基本盘加速增长。升级2.0喷雾Q1销售+18%，延续25年喷雾品线+19%的态势。Q1新品聚焦颐莲水光精华面膜，延续“产品矩阵持续丰富”的方向。
    2）瑷尔博士：收入2.00亿元（同比-15.34%），占板块收入约33.33%，降幅大幅收窄，延续25Q3环比止跌、Q4环比扩大的修复路径。我们认为公司聚焦培育的新品287系列、王浆酸系列是化妆品板块全年能否扭转的最大边际变量。
    3）珂谧：收入0.82亿元（同比+861.27%），占板块收入约13.67%，增速爆发。Q1新品聚焦胶原次抛，落地公司“全力抢占抖音平台‘胶原抗老次抛’品类榜首位置”战略。
    4）其他品牌：合计约0.29亿元，整体体量较小，处于培育期。
    医药板块：基本盘稳定，集采压力延续，新业务持续培育。一季度医药板块收入0.82亿元，占总收入9.1%；毛利率49.88%，较25全年的51.38%下降1.50pct，主要系集采压力延续。医药板块Q10.82亿元的体量与25年单季均值（约1.03亿元）对比仍有缺口，公司通过整合医院、零售、分销渠道控制集采政策的影响。我们认为药食同源是该板块未来的重要增量，但短期体量小，后续需观察功能饮品是否上量。
    原料及添加剂板块：25年唯一正增长板块，Q1延续国际化转型。一季度原料板块收入0.86亿元，占总收入9.5%；毛利率提升0.6pct至41.22%，延续上年的向上趋势。公司以国际化与产业升级为双轮驱动，我们认为后续随着医药级HA在欧洲、韩国、印度市场的实际放量，以及注射级HA国内注册的推进，原料板块利润弹性有望进一步释放。
    利润拆分：营销费用阶段性增加，利润承压。26Q1利润总额0.44亿元，同比-36.82%；归母净利润0.32亿元，同比-37.10%；扣非归母0.30亿元，同比-36.30%，主要系费用投放提前所致。具体来看，26Q1毛利率55.97%，同比+4.67pct，其中化妆品板块毛利率67.27%，同比+4.72pct，销售费用率43.14%，同比+7.64pct，主要受新品市场培育及推广布局影响，营销费用阶段性增加。
    公司展望：利润修复，增长极结构重构，原料国际化变现。我们认为26年看点在于：1）利润修复与新品爬坡。Q1是销售费用前置投放的高点（销售费用率43.14%），集中在代言人升级、新品上市等动作，我们认为Q2-Q4费用率有望逐季回落，Q2将是利润同比下滑幅度收窄的首个验证窗口。珂谧所在的胶原蛋白赛道处于高景气阶段，品牌维持高增长的确定性最高，我们预期全年体量能够达3-3.5亿元。瑷尔博士边际企稳且基础量大，降幅每收窄10pct约对应0.95亿元增量（25年9.47亿元）；新品起量节奏将决定该品牌何时由负转正。2）化妆品由双品牌驱动转向三品牌协同。按照Q1珂谧同比增速+861%、瑷尔博士边际改善、颐莲加速的趋势，我们认为公司已经进入多品牌矩阵阶段，珂谧有望达成长为第三支柱。3）原料板块“医药级+国际化”进入实际变现阶段。25年原料板块密集进展为中期变现奠定基础，26Q1国内与国际市场占有率进一步提升。我们认为医药级HA在欧洲、韩国、印度的实际订单兑现+注射级HA国内注册落地是两个量价齐升的催化剂，原料板块毛利率有望从Q1的41.22%进一步向45%以上提升（25年原料出口毛利率为44.62%）。
    l盈利预测与投资建议
    我们预计公司26-28年营业收入为40、44、49亿元，增速分别为10%、10%、10%，归母净利润2.74、3.54、4.40亿元，增速分别为46%、29%、25%，EPS分别为0.27、0.35、0.43元/股，当下股价对应PE分别为24x、18x、15x。维持公司“买入”评级。
    l风险提示：
    消费复苏不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策超预期风险；产品放量不及预期等风险。

500万吨天然碱项目开启战略新篇章

中盐化工(600328)
    事件：2026年5月15日，公司公告拟投资建设500万吨/年天然碱矿产资源综合开发项目，总投资252.83亿元，项目具体情况如下：
    （1）项目落地后有望打开公司成长空间。项目位于内蒙古通辽市奈曼旗，公司已于2025年6月以68.09亿元竞得该地区天然碱采矿权，天然碱矿物储量达14.47亿吨，为国内已探明规模最大的天然碱矿。产品方案包括3条重质纯碱生产线（每条120万吨/年，共360万吨/年）、1条轻质纯碱生产线（120万吨/年）和1条小苏打生产线（20万吨/年），投产后公司纯碱总产能将从现有的390万吨/年大幅提升至890万吨/年。
    （2）股权结构与资金安排。项目实施主体中盐碱业股权结构为中盐化工持股51%、山东海化持股29%、蒙盐化工持股10%、国调基金持股10%，80亿元自有资金已由各方同比例出资到位。项目申请银行贷款172.83亿元（占比68.36%），以2025年末数据测算，项目建成后公司资产负债率将从37.55%上升至约62%，财务杠杆显著提升。项目计划2026年6月开工，建设期24个月，预计2028年中投产，财务内部收益率（税后）8.01%。
    （3）项目落地后有望显著优化成本曲线。天然碱法制碱相比传统氨碱法、联碱法具有显著的成本和环保优势，符合《西部地区鼓励类产业目录（2025年本）》鼓励方向，且在"碳达峰、碳中和"战略下，天然碱新增产能不受政策限制。2025年末国内天然碱产能占比约22.5%，公司借助此次大规模扩张，有望将天然碱权益产能提升至行业前列，实现由氨碱法为主向"氨碱+联碱+天然碱"三法并举的产业格局重构，构建长期差异化竞争壁垒。
    盈利预测及投资建议
    我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.24、3.08、7.14亿元，EPS分别为0.08、0.21、0.49元，当前股价对应PE分别为95、38、16倍。中长期看，公司天然碱项目有望于28年投产，天然碱工艺成本明显低于其他工艺，公司成长空间进一步打开，维持公司“买入”评级。
    风险提示
    纯碱行业景气持续低迷、财务杠杆大幅攀升、行业竞争加剧等风险。

上海太空算力联盟成立，星枢天算公司主导“星枢计划”

钧达股份(002865)
    投资要点
    事件：5月16日，在上海经信委指导下，由星枢天算、复旦大学等6家单位共同发起的上海太空算力产业生态伙伴计划正式成立；并同步启动上海“星枢计划”。
    天千河控股星枢天算、十五五计划建设“千颗”星座：上海星枢天算被推荐为联盟秘书长单位，将牵头上海市千颗算力星座的研制规划与实施。截至2026年5月，星枢天算由巡天千河控股（持股74%），负责算力卫星制造关键技术攻关；星算未来（复旦大学团队）持股20%、星遥光宇(王建宇院士团队)持股6%。星枢计划总体规模1000颗预计于十五五期间完成；第一期约200颗重点推进基于微波视觉、红外遥感、智能气象等TB级遥感数据的“天数天算”太空应用，第二期约800颗建设天地协同的一体化太空算力网络，大幅提升天基信息服务的实时性和经济性。
    算力联盟覆盖面广、钧达卡位“能源+卫星+运营”：太空算力联盟覆盖面广，涉及芯片、通信、发射服务等全产业链生态伙伴。钧达在太空算力联盟中布局太空能源-卫星制造-星座运营链条：星翼芯能将提供太阳翼及整星热管理解决方案；星枢天算（巡天千河）将负责算力卫星整星制造关键技术攻关，主导千颗星座的整体规划建设与运营。巡天千河继续夯实整星研制能力，率先布局太空算力卫星赛道，开拓卫星数据服务及海外业务，致力成为中国领先的商业卫星研制+星座运营+数据服务一体化企业。公司商业模式逐步闭环、整体卡位优势明显。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司传统电池片业务受益供需改善及海外产能落地，盈利有望逐步修复；同时太空光伏布局加速，有望打开中长期成长空间，我们维持公司盈利预测，预计公司26-28年归母净利4.1/8.2/11.4亿元。基于公司电池片龙头地位稳固，并积极布局商业航天+太空光伏新成长点，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧、原材料价格波动等。

时尚珠宝高增，渠道稳步扩张

潮宏基(002345)
    l事件
    公司发布2026年第一季度报告，一季度实现营收24.98亿元，同比增长10.93%；归母净利润2.64亿元，同比增长39.52%；扣非归母净利润2.63亿元，同比增长39.94%。基本/稀释每股收益0.30元，同比+42.86%；加权平均净资产收益率6.77%，同比+1.56pct。利润增速显著快于收入增速，盈利能力持续修复，业绩表现符合市场预期。
    l投资要点
    收入拆分：2026年第一季度公司收入24.98亿元，同比增长10.93%；主要是核心业务“潮宏基”珠宝的贡献。珠宝业务拆分来看：
    品类：26Q1时尚珠宝首饰收入增速超30%，主导增量贡献；时尚珠宝与传统黄金间的增长分化进一步扩大。我们认为时尚珠宝本期增速加速主要原因为：一是公司持续推进高工艺系列升级，推动核心单品均价上移，时尚珠宝毛利率显著高于传统黄金；二是多项IP联名相继落地吸引客群，春节消费场景亦带动时尚金饰礼赠需求。
    门店：截至26Q1末，总门店数为1,669家，单季净增1家；其中加盟店数1,495家（单季净增9家），自营店数174家（单季净减10家）。我们认为公司延续了“加盟主导规模扩张、自营聚焦提质增效”的渠道策略：自营渠道毛利率较高（25年34.12%），现阶段以关停低效门店、提升单店运营效率为主，并成功入驻上海国金IFC、昆明恒隆等核心商圈；加盟渠道毛利率相对偏低（25年17.50%），承担门店数量扩张的主要角色。同时，公司通过产品结构升级释放品类红利，有效对冲了加盟门店占比上升对整体毛利率的摊薄压力。
    利润拆分：营业利润3.49亿元，同比+51.22%；归母净利润2.64亿元，同比增长39.52%，大幅高于营收增速（+10.93%），盈利质量显著修复。
    毛利端：26Q1毛利率26.92%，同比+3.99pct，显著高于25年总体毛利率22.93%，单季表现明显修复。我们认为毛利率大幅改善主要由两大因素驱动：一是高毛利的时尚珠宝品类在采购及销售两端占比同步提升，产品结构持续优化；二是2026年1-2月金价维持高位，公司产品溢价能力增强，进一步推升综合毛利率水平。
    费用端：26Q1销售费用率9.09%，同比+0.33pct，主要系渠道扩张及品牌投放力度加大；管理费用率1.08%，同比-0.22pct，规模效应下管理效率持续优化；研发费用率0.56%，同比-0.48pct，新增研发项目暂未启动。整体期间费用率管控良好。
    港股IPO：递表已更新，国际化资本平台进入冲刺阶段。公司已于2026年4月2日向港交所更新递交H股发行上市申请，为继25年9月首次递表后的实质性推进。港股IPO是国际化战略的关键支撑，募资将用于海外门店开设、香港海外总部及新生产基地建设；后续聆讯通过及发行节奏将构成公司全年最重要的催化剂。
    公司展望：毛利结构性高增有望全年延续，“1+N品牌矩阵+国际化”长期成长逻辑清晰。1）短期趋势：差异化产品定位与“东方时尚”品牌心智持续兑现，时尚珠宝业务高增态势有望延续，其收入占比上升将持续推动综合毛利率上行；公司坚持“开好店、开大店，不滥开”的渠道扩张原则，核心商圈持续进驻、单店效益稳步提升，渠道质量持续改善。2）中长期战略：“1+N品牌”矩阵打开多品类、多客群增长空间，Soufflé、臻ZHEN等品牌加速落地；25年末公司海外门店总数已达11家，覆盖马来西亚、泰国、柬埔寨、新加坡四国，未来将进一步拓展至日本、澳洲等新兴市场，国际化版图持续打开海外增量空间。
    l投资建议及盈利预测
    公司作为黄金珠宝品牌中年轻化的代表，定位年轻时尚女性，持续深化全渠道布局，有望享受黄金珠宝首饰化、年轻化的红利。我们预计公司26-28年营业收入增速为11%、18%、18%，归母净利润增速为32%、19%、23%，EPS分别为0.74元/股、0.88元/股、1.08元/股，当下股价对应PE分别为13x、11x、9x，维持公司“买入”评级。
    l风险提示：
    金价波动不确定性；全球局势不确定性；市场竞争加剧风险；政策超预期风险；女包业务经营不及预期带来商誉减值风险。

隆基绿能2025年年报与2026年一季报点评：BC技术降本增效加速盈利拐点，光储协同打造第二增长曲线

隆基绿能(601012)
    事件一：公司发布2025年年报，公司全年实现营业收入703.47亿元，同比-14.82%，实现归母净利润为-64.20亿元，同比减亏明显，扣非归母净利润-73.62亿元，同比实现减亏。第四季度，公司实现营业收入194.32亿元，同比-19.00%，环比+7.35%，归母净利-30.16亿元，同环比亏损幅度扩大，扣非归母-29.08亿元，同环比亏损幅度扩大。
    事件二：2026Q1公司实现营业收入111.92亿元，同比-18.03%，环比-42.41%；实现归母净利润-19.20亿元，受到行业上下游报价波动影响，同比亏损幅度扩大，环比减亏明显。
    BC技术保持领先，积极推进降本增效，盈利拐点可期。公司全力推进向BC技术路线的转型，积极推进BC技术降本增效，已取得关键性进展。2025年，公司HPBC2.0产品实现大规模交付，全年BC组件销量达22.87GW，占组件总销量的26.4%。展望2026年，BC降本增效持续推进，出货占比大幅提升，一季度BC产品出货占比已大幅提升至66%。受到前期低价订单及银价高企等因素，2026年一季度BC产品的盈利优势尚未在报表中充分体现，随着新订单的交付和成本的持续优化，公司盈利拐点可期。
    降本增效新技术储备丰厚，贱金属技术有望加速导入量产，高功率产能占比优势持续提升。公司已成功开发“纳米合金矩阵式接触”（即贱金属化）技术平台，20GW规模化产线正在建设中，预计2026年6月建成投产。同时，公司产品功率持续迭代，预计到2026年四季度，功率在670-680W的高效产品占比将达到50%，进一步拉开与竞品的差距。
    出货量保持稳健，全球化布局深化。在行业深度调整期，公司凭借品牌和渠道优势，核心产品出货量保持稳健。2025年，公司实现硅片出货111.56GW（对外销售48.57GW），组件出货86.58GW，市场龙头地位稳固。公司2026年经营计划为硅片出货约100GW，组件出货约80GW，其中BC组件出货占比将提升至65%以上，海外出货占比提升至50%以上，显示出公司对BC产品和海外市场的信心。2025年，公司海外市场“一国一策”策略成效显著，高价值的欧洲市场销量同比增长18%，新兴的拉美市场和高溢价的澳洲市场销量分别大幅增长54%和76%，全球化深度经营能力持续增强。
    “光储协同”战略落地，打造第二增长曲线。公司正式开启“光储协同”战略，通过收购苏州精控能源快速切入储能赛道，并于2026年4月推出全栈自研储能系列产品。公司将充分复用光伏业务成熟的品牌、全球渠道和客户资源，以“服务先行”的策略开拓市场，避免陷入低层次价格竞争。公司为2026年设定了6GWh的储能系统出货目标，并制定了在五年内使储能业务体量与光伏业务比肩的长期战略目标，储能业务有望成为公司新的增长引擎。
    财务状况稳健，精细化运营穿越周期。面对行业寒冬，公司始终保持稳健的财务策略。截至2025年末，公司资产负债率为64.43%，有息负债率仅22.89%，财务状况健康。报告期内，公司经营性现金流较好，达43.59亿元，展现了强大的经营管控和风险抵御能力。同时，公司持续降本增效，销售及管理费用同比大幅下降，精细化运营能力为公司穿越行业周期提供了坚实保障。
    投资建议：公司作为光伏一体化龙头，技术迭代引领行业，随着行业供需格局持续优化以及公司领先的降本增效，公司盈利水平有望得到修复，受益于公司光储协同战略落地，公司营业收入与净利润好转有望优于行业。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为731.44亿元、881.57亿元、1020.49亿元；归母净利润分别为-19.23亿元、26.93亿元、54.13亿元，对应EPS分别为-0.25元、0.36元、0.71元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、政策风险。

公司业绩拐点已至，IO联合ADC构筑价值壁垒

君实生物(688180)
    投资逻辑
    公司业绩拐点已确立，盈亏平衡渐近。2025年药品销售收入23.01亿元（+40%），核心产品特瑞普利单抗国内贡献20.68亿元（+38%），并且在美国市场是首个获批国产PD1单抗25年销售4080万美元（+114%）；25年剔除股权激励费用（0.76亿元），归母净亏损为7.99亿元，研发费用率与销售费用率持续优化，27年有望扭亏。JS001sc作为首款国产PD-1皮下制剂，预计27年获批。公司已构建起国内医保放量与海外高定价策略的双轮驱动收入结构，短期业绩确定性扎实；中长期维度，公司在PD-1/VEGF双抗（JS207）、EGFR/HER3双抗ADC（JS212）及PD-1/IL-2双功能融合蛋白（JS213）等下一代肿瘤免疫热门赛道均已实现深度布局，核心资产进度均处于全球前列。
    JS207联合JS212具备分子结构差异化优势与BD潜力，构筑中长期价值壁垒。JS207采用Fab结构实现亲和力代差领先，低剂量高效且安全性优；JS212作为全球进度第二的EGFR/HER3双抗ADC，疗效与同类竞品可比并具备安全性优势，已与JS207启动联合用药；JS213通过PD-1依赖性IL-2条件性激活规避外周毒性，在PD-1经治失败人群中ORR达35%，进度全球第二。MNC大额交易已充分验证上述靶点商业价值，公司三大资产均处于全球进度前列且具备BD潜力。
    2026年起公司进入催化剂密集兑现期，短中长期增长动能明确。短期看，君适达作为唯一针对他汀不耐受人群的国产PCSK9抑制剂于2026年1月正式执行医保，有望快速放量；IL-17A抑制剂银屑病NDA已获受理，标志公司切入自身免疫赛道。中长期看，全球首创BTLA抑制剂III期研究预计年内完成入组，CD3/CD20双抗JS203及Claudin18.2ADCJS107均将启动关键注册III期，确保未来1-3年持续有新产品申报上市，形成梯队化的价值释放节奏。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测2026/2027/2028年公司营业收入33.44/43.74/51.84亿元，同比+33.84%/+30.80%/+18.53%，归母净利润-4.97/+0.05/+4.41亿元，同比-43.18%/N.A./+9355.11%。采用DCF估值法，给予目标价53.00元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    药品销售不及预期；临床试验进展不及预期；临床数据不及预期

公司简评报告：积极拓展海外市场，持续加大研发投入

安杰思(688581)
    投资要点
    公司业绩短期承压。 2025全年,公司实现营业收入5.94亿元（ 同比-6.74%，下同）、归母净利润2.22亿元（ -24.43%）、扣非归母净利润1.90亿元（ -30.40%）； 2026年Q1,公司实现营业收入1.40亿元（ +9.21%）、归母净利润0.57亿元（ +0.97%）、扣非归母净利润0.49亿元（ +0.08%）； 2025年公司销售毛利率71.09%（ -1.02pct），销售净利率37.29%（ -8.8pct）；2026年Q1公司销售毛利率69.40%（ -1.28pct），销售净利率40.29%（ -3.45pct）。 公司业绩受集采降价、关税壁垒等因素影响短期承压。
    国内阶段性承压，积极拓展海外市场。 2025年公司国内业务实现营业收入2.48亿元，同比-17.11%，毛利率67.95%（ -3.45pct）； 海外业务实现营业收入3.40亿元，同比+1.94%，毛利率74.15%（ +0.94pct）。 国内市场方面，公司积极适应集采降价、支付改革等行业变化，落实差异化销售策略，公司终端医院覆盖突破2800家，三甲医院渗透率持续提升，建立有效合作渠道超600家。国际市场方面，公司产品成功销往60多个国家， 签约合作客户达120余家， 荷兰及美国子公司相继投入运营，海外本土化经营战略进入实质性落地阶段；公司计划今年启动泰国生产基地二期建设，更好响应海外客户需求。
    研发投入持续加大。 报告期内，公司持续加大研发投入， 研发费用为7589万元， 占营收比例为12.78%， 同比增长28.18%。 全年累计获得新注册证76张， 其中境内新增注册证8张，境外新增注册证68张。 器械项目全年累计开展在售品设计改善项目13项、 新品在研开发25项、 新品预研项目7项， 5项三类产品提交国家药监局； 光纤成像、辅助治疗机器人、软性内镜等项目顺利推进。
    投资建议： 考虑到产品降价、 行业竞争加剧等不确定性因素影响， 我们适当下调2026-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测， 预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为2.36/2.74/3.12 亿 元 （ 2026-2027 年 原 预 测 为 2.90/3.49 亿 元 ）， 对 应 EPS 分 别 为2.91/3.38/3.85元，对应PE分别为21.50/18.55/16.28倍。 公司不断适应国内市场变化、积极拓展海外市场， 维持“买入”评级。
    风险提示： 产品降价超预期风险； 海外市场拓展不及预期风险； 产品研发上市进度不及预期风险等。

存储量价齐升空间打开，定制化存储进程加速

兆易创新(603986)
    业绩高增，盈利能力大幅提升公司2025年实现营业收入92.03亿元，同比增长25.12%；归母净利润16.48亿元，同比增长49.47%； 2026Q1实现营业收入41.88亿元，同比增长119.38%、环比增长76.58%；归母净利润14.61亿元，同比增长522.79%。公司盈利能力显著增强，2026Q1毛利率达到57.07%，环比提升12.17pct。
    存储业务量价齐升，三大产品线全面进入上行通道
    2025年，公司存储芯片实现营收65.66亿元、同比+26.41%，毛利率为42.84%、同比+2.57pct，成为业绩高增的核心驱动力。AI需求快速提升，存储芯片全品类共振上涨，海外大厂大幅缩减利基市场供给，公司充分受益于供需错配带来的涨价红利。
    DRAM方面，价格保持上涨趋势，公司业务增长迅猛，2026Q1营收占比提升至约三分之一。公司与长鑫的采购金额大幅提升，预计2026年全年采购金额达57亿元，提供坚实产能保障。公司保持较快的研发迭代速度，LPDDR4产品及D4 8Gb新制程产品已于年初完成流片，有望下半年进入量产，公司产品结构正从DDR3向更高附加值品类加速切换。价格方面，公司预计利基DRAM产品2026年有望继续攀升，2027年后随产能边际增加进入高位震荡阶段。
    NOR Flash方面，位居全球第二，公司在汽车、光模块、端侧AI、国内服务器等领域的份额实现较快提升，并于2025年实现45nm的NOR Flash的规模化量产。当前行业供需紧平衡，公司联合供应商稳步推进产能扩张，预计全年价格将延续温和上涨态势，业务毛利率稳步提升。
    SLC NAND方面，海外大厂将产能转向3D NAND，2D NAND供给出现明显缺口，价格陡峭上行。2026Q1销量环比增长约25%，收入占比大幅提升。公司具备全面料号布局，客群结构进一步优化，8Gb SLC NAND Flash已于近期向海外TV客户送样。
    定制化存储进展积极，商业化进程加速
    定制化存储采用与客户深度协作开发的路径，围绕端侧AI场景提供差异化方案，具备更高的客户粘性与技术壁垒，公司在定制化存储方面具有先发优势，客户资源及技术积累深厚。2025年下半年已陆续有部分项目进入客户送样，今年有望看到定制化存储解决方案的积极进展，包括在汽车座舱、AIPC、机器人等领域实现芯片量产并贡献数亿元营收。
    MCU业务稳步发展，拓展新兴领域
    2026Q1，公司MCU业务收入环比大幅增长，持续推动产品料号升级，扩充AI MCU产品线，计划开发集成NPU的AI MCU产品，主要面向自动化、数字能源、AIoT等高附加值下游场景，有望打开新的增量空间。公司持续深化MCU产品在光模块和电源模块两大高景气领域布局。GD32 MCU产品已覆盖从低速到高速光模块的全系列应用，国内光模块市场市占率较高，行业内主要客户基本均已导入使用。电源模块领域，公司近期陆续推出新产品并已导入头部知名客户，处于国产替代第一梯队。
    投资建议
    公司存储产品技术领先、收入结构优化、业务领域不断拓展。我们看好公司在存储行业上行，定制化存储快速发展以及下游需求增长背景下的长期投资价值。预计2026-2028年分别实现归母净利润59.94亿元、72.25亿元、85.98亿元，对应PE分别41、34、29倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新产品研发进度不及预期；行业竞争加剧的风险；地缘政治的风险；上游代工产能紧张及成本上涨的风险。

自主品牌较快增长，长期战略坚守前行

乖宝宠物(301498)
    多因素影响业绩波动
    2025年全年，公司实现营业收入67.69亿元，同比增长29.06%；实现归母净利润6.73亿元,同比增长7.75%。2026年第一季度，公司实现营业收入16.44亿元，同比增长11.08%。利润端短期承压，实现归母净利润1.24亿元,同比下滑39.50%；扣非归母净利润1.24亿元,同比下滑37.47%。公司业绩波动受到多因素影响。国际汇率波动、上游原材料价格阶段性变化，叠加大型生产基地转固后折旧摊销、股份支付费用集中计提等固定成本阶段性释放，以及去年高基数等因素对短期业绩带来较为明显的影响。
    自主品牌较快增长，长期战略坚守前行
    公司短期业绩有所波动，但背后可见公司坚持长期战略，步步为营。公司明确“规模筑基—结构升级—利润兑现”三步走战略阶段:当前正处于结构升级的关键攻坚期，公司加大费用投放，夯实规模基本盘同时，全力推进品牌高端化、产品结构化、渠道壁垒化。26Q1公司销售费用达3.64亿元，同比增长38.1%；管理费用达1.09亿元,同比增长44.9%。主要系业务推广和销售服务费增加，实施绩效考核激励机制，相应薪酬增加。公司战略性费用投放质效较好。公司自有品牌营收增长率仍保持在40%以上，全年自有品牌营收增至近50亿元，占公司营收比重提升至73%以上，成为公司发展的核心引擎。其中，麦富迪品牌同口径增长40%以上，高端品牌弗列加特增长80%以上，麦富迪高端子品牌霸弗增长60%以上。未来公司仍将保持战略定力，将自有品牌市占率优先作为核心战略，以长期主义的定力，抢抓行业发展的黄金机遇。
    投资建议
    乖宝宠物是国内领先的宠物食品研发、生产、销售企业。宠物食品赛道有望延续成长和格局优化，公司也望凭借自身品牌、产品和渠道的优势，坚持战略、抓住机遇。我们预计公司20262028年归母净利润分别为7.4亿元、9.3亿元、11.6亿元，EPS分别为1.84元、2.32元、2.91元，维持“买入”评级。
    风险提示
    宠物消费不及预期、食品安全等风险。

自主品牌较快增长，长期战略坚守前行

乖宝宠物(301498)
    多因素影响业绩波动
    2025年全年，公司实现营业收入67.69亿元，同比增长29.06%；实现归母净利润6.73亿元，同比增长7.75%。2026年第一季度，公司实现营业收入16.44亿元，同比增长11.08%。利润端短期承压，实现归母净利润1.24亿元，同比下滑39.50%；扣非归母净利润1.24亿元，同比下滑37.47%。公司业绩波动受到多因素影响。国际汇率波动、上游原材料价格阶段性变化，叠加大型生产基地转固后折旧摊销、股份支付费用集中计提等固定成本阶段性释放，以及去年高基数等因素对短期业绩带来较为明显的影响。
    自主品牌较快增长，长期战略坚守前行
    公司短期业绩有所波动，但背后可见公司坚持长期战略，步步为营。公司明确“规模筑基-结构升级-利润兑现”三步走战略阶段：当前正处于结构升级的关键攻坚期，公司加大费用投放，夯实规模基本盘同时，全力推进品牌高端化、产品结构化、渠道壁垒化。26Q1公司销售费用达3.64亿元，同比增长38.1%；管理费用达1.09亿元，同比增长44.9%。主要系业务推广和销售服务费增加，实施绩效考核激励机制，相应薪酬增加。公司战略性费用投放质效较好。公司自有品牌营收增长率仍保持在40%以上，全年自有品牌营收增至近50亿元，占公司营收比重提升至73%以上，成为公司发展的核心引擎。其中，麦富迪品牌同口径增长40%以上，高端品牌弗列加特增长80%以上，麦富迪高端子品牌霸弗增长60%以上。未来公司仍将保持战略定力，将自有品牌市占率优先作为核心战略，以长期主义的定力，抢抓行业发展的黄金机遇。
    投资建议
    乖宝宠物是国内领先的宠物食品研发、生产、销售企业。宠物食品赛道有望延续成长和格局优化，公司也望凭借自身品牌、产品和渠道的优势，坚持战略、抓住机遇。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.4亿元、9.3亿元、11.6亿元，EPS分别为1.84元、2.32元、2.91元，维持“买入”评级。
    风险提示
    宠物消费不及预期、食品安全等风险。

亿帆医药2025年年报&2026年一季报点评：自有产品保持增长，研发加速推进

亿帆医药(002019)
    事件
    近期，公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入51.33亿元，同比下降0.52%；归母净利润4.02亿元，同比增长4.16%；扣非归母净利润3.25亿元，同比增长30.92%。公司2025Q4实现营业收入12.10亿元；实现归母净利润0.14亿元，同比下降27.33%；扣非归母净利润为0.09亿元，同比增长341.69%。2026年一季度，公司实现营业收入12.56亿元，同比下降5.36%；归母净利润1.07亿元，同比下降30.25%；扣非归母净利润1.04亿元，同比增长9.16%。
    费用率控制得当，毛利率略有下滑。2025年公司期间费用率37.40%，同比下降超1个百分点，费用管控成效显著。其中，销售费用率22.57%，同比下降1.10个百分点；管理费用率8.14%，同比增长0.23个百分点；财务费用率1.02%，同比下降0.41个百分点。2026年一季度，公司销售费用率20.76%，同比下降2.88个百分点；管理费用率7.29%，同比增长0.73个百分点。2025年及2026Q1公司综合毛利率分别为46.88%、45.83%，同比均有小幅下滑。
    公司医药自有产品销售额稳步增长。2025年公司实现医药营业收入43.58亿元，同比增长2.30%。36个自有产品（含进口）销售收入合计36.53亿元，同比增长4.70%，占医药自有（含进口）销售收入95.21%，其中过亿元产品10个，已形成长期可增长的“大品种驱动、多品种支撑”的稳定增长结构。产品上市进展方面，公司加大自有（含进口）产品，尤其是易尼康、希罗达、复方银花解毒颗粒等重点产品的市场推广，国内医药自有产品（含进口）营业收入33.04亿元，同比增长4.86%。
    公司产品管线持续丰富，创新药研发及上市推进成果亮眼。2025年，亿立舒商业化成果初步显现，亿立舒境内外合计对外发货超过50万支，同比增长超80%。公司2025年已启动在研创新生物药F-652在中国健康人进行更高剂量探索的药代动力学（PK）试验；获得F-652治疗移植物抗宿主病适应症中国Ⅱ期临床试验批准通知书；由美国合作单位在美国正在开展F-652治疗酒精性肝炎的IIT临床试验；获得在研创新生物药N-3C01注射液开展治疗晚期实体瘤及非肌层浸润性膀胱癌的临床试验通知书。获得甘精胰岛素注射液、人生长激素注射液临床试验批准通知书。完成中药1.1类新药断金戒毒胶囊治疗阿片类物质成瘾的防复吸治疗Ib期临床试验。完成复方银花解毒颗粒治疗儿童流感的Ⅲ期临床试验，并已提交注册申报。
    投资建议
    公司2025年创新药品种销量高速增长，医药自有产品增速稳健，在研管线持续推进。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为56.13/61.35/67.06亿元，同比增长9.35%/9.29%/9.32%；归属于上市公司股东的净利润分别为5.01/5.72/6.36亿元，EPS分别为0.41/0.47/0.52元。当前股价对应2026-2028年PE分别为26.21/22.97/20.65倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    行业政策风险，研发不及预期风险，原材料价格波动风险，国际化经营风险，商誉减值风险，交易事项存在不确定性等。

天康生物：全产业链协调运行，并购驱动养殖扩张

天康生物(002100)
    事件：公司近日发布2025年报及2026年1季报。2025年，实现营收169.81亿元，同比-1.13%；归母净利润为2.11亿元，同比-65.19%；扣非后归母净利润为1.51亿元，同比-72.99%；每股收益为0.15元。2025年利润分配预案为每10股派发现金红利0.78元（含税）。2026年Q1，实现营收39.17亿元，同比-6.3%；归母净利润为-1.63亿元，同比-210.22%；扣非后归母净利润为-1.62亿元，同比-226.16%。点评如下：
    生猪养殖及食品加工业务收入端承压，成本端持续优化。2025年，公司养殖及食品加工业务全年出栏生猪319.02万头，同比增长5.34%；商品猪销售均价为12.91元/公斤，同比-17.88%；食品销量为23.99万吨，同比-2.63%；养殖及食品加工业务实现收入为57.24亿元，同比下降7.02%；毛利率为6.8%，较上年下降了7.81个百分点。2026年Q1，公司出栏生猪89.86万头，同比+10.9%；商品猪销售均价为10.7元/公斤，同比-23.51%；实现销售收入10.78亿元，同比-8.41%。成本端，26年3月，公司的生猪养殖成本为12.28元/kg，较2025年Q3的12.78元/公斤综合成本进一步下降，2026年全年综合成本管控目标为12元/公斤以内。
    饲料销量平稳增长，动保短期承压。2025年，公司饲料业务实现收入52亿元，同比-2.72%；销量为288.94万吨，同比+2.16%；毛利率9.21%，较上年下降了1.64个百分点。其中，猪饲料销量为175.17万吨，同比+9.63%；禽料62.62万吨，同比+2.72%；反刍料40.74万吨，同比-20.91%；水产料4.44万吨，同比-4.72%；其他料5.97万吨，同比+1.02%。2025年，公司制药业务实现收入为8.71亿元，同比-12.79%；全年动物疫苗销量为202107万头份（毫升），同比-2.07%；毛利率为58.68%，较上年下降了4.39个百分点。其中，口蹄疫疫苗销量74286万毫升，同比-10.54%；小反刍兽疫疫苗销量20470万头份，同比-12.76%；猪蓝耳病疫苗销量797万头份（毫升），同比-68.66%；猪瘟E2疫苗销量2658万毫升，同比增长25.79%，布病疫苗销量11630万头份，同比-5.22%；禽流感疫苗销量71743万毫升，同比+11.98%；其它疫苗销量20523万头份（毫升），同比+8.66%。
    玉米收储和油脂加工等其他业务增长明显。2025年，公司玉米收储业务的玉米销量为123.18万吨，同比+11.94%；实现收入23.94亿元，同比+11.72%；毛利率为3.91%，较上年上升7.28个百分点。同期，油脂加工业务实现营收21.32亿元，同比+27.54%；销量为71.69万吨，同比-5.55%；毛利率为7.22%，较上年上升5.41个百分点。
    并购推进顺利，驱动规模扩张。公司于2025年12月29日召开股东会议，审议通过了《关于收购新疆羌都畜牧科技有限公司51%股权暨签署<股权收购协议>的议案》，本次交易以现金12.75亿元购买新疆七星羌都集团农牧有限公司等八家股东合计持有的新疆羌都畜牧科技有限公司（以下简称羌都畜牧）51%股权。目前，公司收购羌都畜牧51%股权事项正有序推进，股权交割及并表工作正按计划开展。根据《股权收购协议书》，羌都畜牧2024年出栏生猪约136万头，2025年预计出栏生猪将超过150万头，出栏规模占公司同期出栏规模的50%左右。一旦并购工作完成，预计生猪出栏规模将大幅增长。
    盈利预测及评级：预计公司26-27年归母净利润为1.12/6.6亿元，EPS为0.08/0.48元，对应27年盈利的PE为15.23，维持“买入”评级。
    风险因素：猪价持续低迷、原料价格大涨、食品安全事件

深耕视觉SoC主航道，多元布局拥抱端侧AI浪潮

星宸科技(301536)
    投资要点
    推荐逻辑：1、公司是全球视觉AI SoC领军企业，2024年以6580万颗出货量位居全球市场份额第一（26.7%），以智能安防为基础积极布局智能车载、AIoT领域。2、技术迭代和应用需求升级共同驱动AI SoC应用范围和市场空间快速增长，2024-2029年全球视觉AI SoC出货量年复合增长率有望达到31.1%。3、公司打造“感知+计算+联接”AI大视觉平台，向提供“硬件模组+软件算法+生态”全套体系供应商转变，有望深度受益端边侧AI视觉浪潮，业绩迎来高速增长。
    视觉AI SoC领军企业，下游景气打开行业成长空间。星宸科技前身出自晨星半导体，主要布局智能安防、智能物联、智能车载三大领域（2025年营收占比分别为65%/22%/11%）并拓展3D感知、蓝牙连接等新兴领域。公司背靠联发科股权结构稳定，核心管理层产业积淀深厚，叠加完善的股权激励机制，深度绑定核心人才团队。随着下游需求复苏，车载、机器人等业务持续放量，2025年公司营收与归母净利润分别实现同比增长26%、20%。公司维持高研发投入与人才扩充力度，三费管控良好，业务结构持续优化，盈利水平逐步企稳向好。
    多场景共振赋能，视觉AI SoC进入高速增长周期。作为端边侧智能设备核心算力基石，机器视觉处理能力提升叠加AI大模型迭代、端侧智能化部署刚需崛起，技术成熟度与商业化落地节奏持续加快。智能安防向全域场景渗透；机器人市场规模稳步扩张，居家服务机器人品类爆发；汽车智能化渗透率持续提升，车载视觉系统需求升级；运动相机、消费级无人机、AI眼镜等影像终端多点开花，尤其AI眼镜迎来爆发式增长；SPAD高集成方案重塑激光雷达架构，打开全新成长空间。行业由技术迭代+下游需求升级双轮驱动，各细分应用领域渗透率持续快速抬升，成长确定性与长期空间兼备，进入高速发展期，2024-2029年全球视觉AI SoC出货量年复合增长率有望达到31.1%。
    自研与外延双轮驱动，多赛道深耕完善AI视觉版图。公司搭建全栈核心技术平台，深耕ISP、AI处理器等核心技术与IP储备，持续加大研发投入，同时深化全球客户布局、构建稳健供应链，稳居全球视觉AI SoC及安防SoC领先地位。产品端，全面覆盖安防、智能物联、机器人、车载等多领域，多点开花。外延收购富芮坤、战略持股元川微，补强无线连接、低功耗及端边侧算力能力，完善“感知+计算+连接”生态。公司筑坚实技术与生态壁垒，多赛道深耕持续拓宽成长空间，进一步巩固公司行业核心竞争力，为长期高质量发展奠定基础。
    盈利预测与投资建议：公司是全球视觉AI SoC领军企业，在安防基础上积极发展AIoT、车载等，打造大视觉AI硬件平台，有望在AI边端侧发展浪潮中快速成长。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.5/7.0/8.5亿元。给予公司2026年85倍PE，对应目标价110.5元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：技术研发迭代风险；市场竞争风险；经营风险。

推进提质增效&结构优化，国大药房经营趋势持续向好

国药一致(000028)
    投资要点：
    事件：国药一致公布2025年&2026Q1业绩。2025年公司实现收入734.16亿元（同比-1.29%），实现归母净利润11.36亿元（同比+76.80%），实现扣非归母净利润10.96亿元（同比+88.53%）；利润增长主要是由于商誉及无形资产计提的资产减值准备同比减少6.86亿元，叠加门店调整带来的人工及租金等刚性费用成本下降所致。26Q1单季度实现收入178.23亿元（同比-2.57%），实现归母净利润2.87亿元（同比-12.36%），实现扣非归母净利润2.8亿元（同比-11.77%）。
    业务拆分：
    分销板块：2025年分销板块实现营业收入533.21亿元，同比增长0.64%；净利润9.49亿元，同比增长2.94%。国控广州实现收入415.3亿元，同比+0.6%，实现净利润6.7亿元，同比+4.5%；国控广西实现收入80.5亿元，同比+2.8%，实现净利润1.7亿元，同比+3.9%。2026Q1，分销板块实现营业收入133.56亿元，同比下降1.72%；净利润1.99亿元，同比下降13.60%。主要系受行业政策变化及竞争加剧等影响，分销板块销售收入略有下滑；同时受下游回款延迟影响，应收账款账龄延长，相应计提的坏账准备同比增加，导致利润下降。
    零售板块：国大药房实现营业收入209.81亿元，同比下降6.16%；净利润-2.17亿元，同比亏损减少。剔除商誉和无形资产减值的影响后，国大药房实现净利润0.60亿元，同比增长139.28%。销售降幅持续缩窄，盈利能力逐步优化。截至2025年底，国大药房门店总数8,221家，其中直营门店6,691家，加盟店1,530家。2026Q1，国大药房实现营业收入47.39亿元，同比下降4.89%；受流感季变化、市场竞争等因素影响，国大药房销售收入有所下降，但降幅持续收窄。实现净利润0.05亿元，同比增长15.42%，公司强化亏损企业治理并调整门店结构，人工及租金等刚性费用下降，推动净利润提升。
    毛利率有所下滑，费用控制良好。2025年毛利率为10.68%，同比-0.41pct，其中医药批发业务毛利率下滑0.01pct，医药零售业务毛利率下滑1.43pct。销售/管理/财务费用率分别为6.6%/1.4%/0.2%，同比-0.60/-0.08/-0.07pct。
    盈利预测与评级：我们预计2026-2028年归母净利润分别为12.2亿元、13.2亿元、14.5亿元，增速分别为7.6%/7.9%/9.9%，当前股价对应的PE分别为11X、10X、9X。公司为全国领先的分销及零售平台，分销业务通过深耕优势区域有望保持稳健增长，零售业务盈利能力改善潜力大，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险；国大药房利润率改善不及预期；市场竞争风险。

2026年一季报点评：轮胎龙头业绩稳定增长，全球化进程持续推进

中策橡胶(603049)
    投资要点
    事件：公司发布2026年一季报，2026年一季度单季公司实现营业收入111.91亿元，同比+5.17%，环比-0.74%；实现归母净利润12.20亿元，同比+5.91%，环比+92.29%。
    公司为轮胎龙头企业。1958年，公司前身杭州海潮橡胶厂成立，最初主营胶鞋、雨鞋、力车胎等橡胶产品；2015年，首个海外生产基地泰国基地投产；2021年完成股份制改革；2024年，印尼基地和墨西哥基地开工，海外产能建设全面加速，2025年正式在上交所上市。目前，公司已经成为全球领先的轮胎龙头企业，被美国知名轮胎杂志《Tire Business》评为世界十强轮胎企业。
    公司形成轮胎和车胎两大主要业务板块。公司目前形成了轮胎和车胎两大业务板块，其中轮胎板块2025年收入占主营业务比例为87.56%，主要包括了商用车所用全钢胎、乘用车所用半钢胎以及工程机械所用特种胎/斜交胎，2025年实现销量11330万条；车胎板块2025年收入占主营业务比例为8.35%，主要为电动车、摩托车、自行车等两轮车所用车胎，2025年实现销量12395万条；此外，公司另有履带和其他橡胶制品等业务，2025年占主营业务比例为4.10%。
    公司业绩稳定增长，轮胎龙头地位稳固。受益于公司产品销量的持续提升以及价格保持稳定，公司营收和业绩在2023-2025年保持增长。2025年公司实现营业收入449.56亿元，同比+14.52%，实现归母净利润41.47亿元，同比+9.51%。2026年一季度单季公司实现营业收入111.91亿元，同比+5.17%，环比-0.74%；实现归母净利润12.20亿元，同比+5.91%，环比+92.29%。公司期间费用稳定，2026年一季度销售、管理、财务费率分别为3.79%、2.82%、0.85%，毛利率、净利率分别为23.03%、10.90%，随着公司全球化和高端化的持续推进，公司业绩有望稳定增长。
    盈利预测与投资建议：公司为轮胎龙头企业，我们预计2026-2028年公司归母净利润复合增长率为11.42%，给予2026年12倍PE，目标价68.16元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；宏观经济波动风险；原材料价格大幅波动风险。

26Q1收入端增长靓丽，利润端拐点向上趋势明确

美埃科技(688376)
    事件：公司发布25年年报及26年一季报，公司25年全年营业总收入19.29亿元，同比增长11.97%；归属于母公司所有者的净利润1.21亿元，同比下降36.93%；扣非后归母净利润0.87亿元，同比下降51.09%。公司26年一季度营业总收入4.58亿元，同比增长44.52%；归属于母公司所有者的净利润0.32亿元，同比下降24.40%；扣非后归母净利润0.29亿元，同比增长26.33%。
    半导体业务为核心，积极开拓不同下游领域市场，25年收入端逆势实现双位数增长。公司收入端展现彰显韧性，虽然下游短期波动，公司25年仍实现同比增长12%。国内半导体行业产能结构性调整，部分下游客户的项目建设有所延后，海外受到关税政策持续博弈影响，部分客户资本开支节奏有所放缓，公司积极顺应形势变化，在深耕传统业务的同时，持续拓展排放治理等新兴应用领域，部分新兴业务保持良好发展势头。
    26Q1收入端增速靓丽，伴随半导体业务逐步放量，利润端向上拐点趋势明确。公司26Q1营收4.58亿元，同比增长44.52%，超预期增长，26Q1毛利率26.56%，同比下降3.3pct，主要由于锂电业务占比提升。伴随半导体景气度回暖趋势明确，公司作为核心设备供应商，半导体业务将迎来逐步放量，带动产品结构优化，盈利迈入拐点向上区间。
    公司盈利预测与投资建议：预计2026-2028年营业总收入分别为30.41、35.72、46.12亿元，同比增速分别为57.62%、17.47%、29.12%；归母净利润分别为3.25、4.03、4.92亿元，同比增速分别为168.31%、24.14%、22.00%，对应26-28年PE分别为32X、26X、21X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

切入数智应用平台，需求不断增长

东方中科(002819)
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业收入32.28亿元，同比增长9.20%；归母净利润-1.46亿元；扣非归母净利润-1.65亿元。
    2026一季度，公司营业收入6.23亿元，同比增长1.29%；归母净利润-0.36亿元；扣非归母净利润-0.45亿元。
    切入数智应用平台。公司聚焦客户在复杂指挥决策场景中的核心需求与痛点，提供从多源数据集成、数据产品开发、数智能力开放到智能辅助决策应用的一站式、一体化解决方案，覆盖公安情指行、应急管理、城市治理、大型活动安保等多个实战场景，为客户构建“智慧情报、科学指挥、勤务管理、舆情处置”的一体化作战体系。2025年，该业务实现收入0.36亿元。
    AI时代数智化需求不断增长。2022年底出台的《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》（简称“数据二十条”），首次系统提出数据产权、流通交易、收益分配、安全治理四大制度框架。2024年启动的《“数据要素×”三年行动计划（2024—2026年）》，聚焦工业、农业、医疗、金融等12个重点领域，提出2026年数据要素对GDP增长贡献率超过15%的目标。
    提供全栈式产品。在数智应用领域，公司聚焦公共安全、社会治理、智慧城市、数字政府等核心场景，构建了“基础平台+行业产品+软硬一体机”的全栈产品体系，形成了鲜明的产品优势。核心产品伏羲智能辅助决策平台（FUXI-IDP）作为技术底座，可实现多源数据融合、智能分析挖掘、可视化指挥调度等核心功能，支撑不同行业场景的定制化需求。
    投资建议：公司从测试类业务切入到数字化业务再切入到数智应用业务，不断拓展新的领域。预计2026-2028年公司的EPS分别为-0.03\0.11\0.27元，给与“买入”评级。
    风险提示：数智应用业务进展不及预期；市场竞争加剧。

北交所信息更新：复方消化酶集采助力终端覆盖扩大，2026Q1归母净利润+27%

星昊医药(920017)
    2025年归母净利润1.03亿元，同比+24%，2026Q1归母净利润同比+27%公司发布2025年的年度报告与2026年一季度报告，2025年，公司实现营收6.5亿元，同比增长0.32%；实现归母净利润10304.48万元，同比增长24.33%；扣非归母净利润为9383.28万元，同比增长1.56%；毛利率为70.02%，2024年为69.65%。2026Q1，公司实现营收1.58亿元，同比增长11.37%；实现归母净利润3178.89万元，同比增长27%。我们上调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润1.19/1.46（1.03/1.28）/1.74亿元，对应EPS为0.95/1.17/1.39元/股，对应当前股价PE为18.4/15.1/12.6倍，看好公司消化药与卡式瓶产线未来潜力，维持“买入”评级。
    复方消化酶胶囊中标省际联盟药品集中采购，终端覆盖扩大、销量增长2025年，公司复方消化酶胶囊中标省际联盟药品集中采购，医院终端覆盖范围扩大；公司通过专业化学术推广，推动产品销量增长。神经系统药物2025年营业收入同比下降33.24%，主要由于吡拉西坦注射液虽中标第九批国采，但中标价大幅下降，叠加该品种被列入《国家重点监控合理用药药品目录》，综合导致收入下滑。2025年心血管系统药物营业收入同比下降34.03%，部分产品未中标省际联盟集采、省级挂网价格调整，以及注射用胰激肽原酶价格降低，销量下降带动成本同步降低。
    公司获评2025中国医药CDMO企业20强、医药研发前五十家企业2025年，公司投入研发费用7547.58万元，占营收的比例为11.61%。2025年，星昊医药被第十届PDI医药研发创新大会评为2025中国医药CDMO企业20强；被全联医药业商会评为2024-2025年度医药行业信息统计医药研发前五十家企业。研发方面，公司多西他赛注射液获得美国FDA批准；氯雷他定片通过一致性评价，取得补充申请批准通知书；有9个品种取得药品注册证书。
    风险提示：药品研发风险、药品降价风险、带量采购一致性评价相关风险。