深度研究报告：汽车央企转型新生，产品向上开启新周期

长安汽车(000625)
    投资建议
    三次创业把握市场趋势，新能源布局转型加速。长安汽车是我国老牌汽车央企，历经三次创业以把握市场趋势。2013-2016年抓住SUV红利期，自主品牌得到发展，但业绩仍主要由合资品牌贡献。2017-2019年在弱产品周期和质量问题双重打击下业绩承压，2020年后自主品牌增长势头恢复，UNI、CS75 Plus等高毛利产品放量，实现营收业绩连续双增。剥离亏损的长安标致雪铁龙、盘活长安铃木闲置产能，资产结构持续优化。2024年进入长安新能源跃迁关键之年，强产品周期下智能化与出海增量可期。
    电动化转型成果落地，品牌向上开启新产品周期。经过6年新能源转型，公司已形成传统产品销量安全垫结合“启源+深蓝+阿维塔”的新能源转型品牌组合，2024年进入强产品周期，叠加汽车央企新能源业务单独考核压力，公司280万辆销量目标实现确定性较强。
    启源：高性价比杀入主流家用市场，远期销量目标120-150万辆。启源主攻8-15万元主流家用市场，瞄准竞品降价+低油耗高续航拉低使用成本塑造竞争力，年内上市E07双形态切换定位稀缺，叠加超千家渠道触达，有望达成25万辆销量目标。
    深蓝：定位年轻科技，超级增程塑造优质产品力。深蓝汽车主攻10-20万元价格带，定位年轻、科技。切入相对蓝海的20万元以下增程市场，超级增程平台EPA1动力、油耗表现优秀，座舱+智驾超价位段配置，共同构成深蓝竞争优势。深蓝G318、华为智驾版S7、SL03等年内上市产品，强产品周期有望推动深蓝实现28万辆销量目标，远期销量目标100-120万辆。
    阿维塔：华为赋能高端情感智能定位，2024年向新车&增程要增量。阿维塔主攻20-40万元高端市场，前卫独特的外观设计和HI模式下纯正华为智能驾驶+座舱体验构成核心竞争力，2024年预计发布20万元级别新车E15、E16以及4款增程版车型，销量增量可期。
    引力序列：长安汽车销量基本盘，表现优于整体市场。传统产品销量安全垫，在当前燃油车防守期销量表现明显优于市场，CS75Plus等冠军产品月销近3万辆，为新能源转型持续造血，2024年销量目标125万辆，远期混动转型后销量目标稳定在130-150万辆。
    汽车央企新能源转型“优等生”，考核下销量增长确定性强。国资委对汽车央企新能源考核方案有望近期落地，新能源市占率等指标有望进入新指标体系，同时放松传统财务指标考核，公司作为新能源转型最快的汽车央企，销量增长确定性较强。
    华为智驾多品牌赋能，销量投资收益双双注入弹性。合作华为成立合资公司，预计持股40%，两方面助力长安发展：一是赋能长安产品注入销量弹性。华为智驾处于国内第一梯队，城市NOA全国可用且已向用户推送；华为全球终端月活用户超7.3亿，线下超6万家销售网络，潜客触达能力强；问界、智界预订火爆，体现华为造车号召力，三重优势赋能长安产品。二是合资公司盈利注入投资收益弹性。华为车BU业务预计于2024年4月扭亏，按鸿蒙智行车销量120-150万辆、单车ASP 3.5-4万元、5%净利率计算，2025年目标公司或可为长安汽车贡献8.4-12亿元投资收益。
    海纳百川计划稳步推进，2024年进军东南亚&欧洲。2024年1-2月自主品牌海外销量实现7.57万辆，同比+106%，基本符合海外销量翻倍至48万辆的规划目标。产品方面，2024年主攻欧洲和东南亚市场，阿维塔、深蓝和启源等新能源品牌是主力军，一地区一策制定产品投放方案，计划到2030年推出不少于60款产品。生产方面，泰国生产基地预2025Q1投产，一期产能10万辆，覆盖全球右舵车市场。渠道方面，截至2023年上半年已有400+销售与服务网点，2030年前在海外市场构建20余个本地化营销组织，海外网点数量突破3000家，进入全球90%以上的市场。
    投资建议：公司是老牌汽车央企，电动化智能化转型成果逐步落地，品牌向上开启新产品周期，新能源市占率有望持续提升。预计2023-2025年归母净利润分别为111/102/128亿元，同比增速42.4%/-7.7%/25.0%，PE为16.0/17.4/13.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行风险；政策不及预期；销量不及预期风险；上游原材料价格大幅波动；地缘政治风险；与华为合作不及预期；行业竞争加剧；第三方数据统计错误导致的风险；测算存在主观性，仅供参考。

23年境内收入高增长，看好自主品牌持续拓展！

乖宝宠物(301498)
    事件：公司发布2023年报+2024Q1季报。1、2023年全年营业收入43.27亿元，yoy+27.36%；归母净利润4.29亿元，yoy+60.68%。其中2023Q4：营业收入12.15亿元，yoy+33.50%；归母净利润1.14亿元，yoy+128.67%。每10股派发现金红利1.7元。2、2024Q1营业收入10.97亿元，yoy+21.33%；归母净利润1.48亿元，yoy+74.49%，毛利率达41.14%，同比提升6.94pct。1、境内自主品牌持续开拓，23年境内收入增速超39%！
    公司2023年境内收入达28.63亿，增速39.38%，毛利率39.23%。公司自有品牌销售收入占营业收入比重63.44%，自有品牌销售收入27.45亿元，同比增长34.15%。公司重视销售渠道建设，在境内市场，公司已实现线上、线下全渠道运行格局，逐步提高用户覆盖与辐射能力。境内收入占比由2022年的60.46%提升至2023年的66.17%，同比提升5.71pct。
    ①品牌：麦富迪保持领先、弗列加特增长快。麦富迪品牌力持续提升，市场占有率在国内同行业中名列前茅，在多个电商平台销量稳居第一。同时，乖宝宠物旗下高端猫粮品牌弗列加特也取得高速增长，打造了乖宝宠物品牌增长的第二曲线，短短几年已成长为国内高端猫粮头部品牌。根据宠物营销界的数据跟踪，2022年Q4弗列加特销售额在淘宝猫主粮月度排名中处于30-40名梯队，23年9月进入前20，24年3月弗列加特位列第10名。弗列加特的快
    速崛起，拉动公司自主品牌盈利能力提升。
    ②渠道：淘宝稳固、抖音上量。“麦富迪”获2021-2022天猫TOP品牌力榜（宠物）第一名、MAT2021犬猫食品品牌天猫销量榜单行业第一名，同时也成为MAT2021最受Z世代欢迎的宠物食品品牌。2023年公司品牌在淘宝上占据第3-10名位置。2023年公司在抖音投放精准，抖音渠道崛起快速，弗列加特摘得“抖音精致喂养店铺TOP1”的桂冠。23年上半年麦富迪位列抖音猫主粮销售2-6名，23年下半年开始麦富迪稳居抖音前1/2名。同时，毛利较高的直销渠道占比大幅提升。公司直销渠道2023年毛利率为50.14%，高于经销渠道的32.33%及OEM/ODM模式的30.48%。2023年公司直销渠道占营业收入比重达28.56%，同比提升5.39pct。2、海外去库存步入尾声，wagging train如何突破是看点
    公司2023年境外收入达14.64亿，增速8.96%，毛利率32.17%。2022年起，受国外市场通货膨胀影响及国际供应链扰动影响，海外宠物食品渠道库存持续攀升，境内宠物食品企业出口代工业务普遍承压。出口方面，公司与沃尔玛、斯马克、品谱等下游客户关系稳固。随海外渠道去库存步入尾声，2024年国内宠物食品企业出口业务有望逐步恢复常态。海外宠物食品需求稳健，公司出口预计保持稳中有升，作为原雀巢旗下的海外品牌，2023年Waggin’Train品牌在海外市场稳健运营。
    3、投资建议
    我们原先预计2024/2025年公司实现归母净利润5.20/6.53亿元，考虑公司线上自主品牌持续崛起，品牌溢价较高，我们对公司24-25年公司利润进行上调。我们预计2024-2026年公司实现营业收入为53.03/65.95/81.97亿，实现归母净利润5.56/6.94/8.53亿元，同增30%/25%/23%。继续重点推荐，维持“买入”评级。
    风险提示：国内市场竞争加剧、原材料价格波动、贸易摩擦、汇率波动、募投项目实施风险

2023年年报点评：电视ODM及LED双增长，助推公司业绩高增

兆驰股份(002429)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收171.7亿元，同比增长14.2%；实现归母净利润15.9亿元，同比增长38.6%；实现扣非净利润15.3亿元，同比增长60.1%，非经常性损益主要为政府补助较去年同期减少1.2亿元。。单季度来看，Q4公司实现营收44.8亿元，同比增长9.9％；实现归母净利润3.2亿元，同比增长19.4%；实现扣非后归母净利润4.1亿，同比增长115.5%。2023年公司现金分红4.8亿元，现金分红比例达到30.2%。
    北美电视市场拉动，公司ODM出货大涨。报告期内，公司多媒体视听产品及运营服务实现营收126.6亿元同比增长12.6%，根据洛图科技数据，公司2023年电视ODM全年出货量约1050万台，排名专业代工厂第三，同比大幅增长24.7%。主要系作为公司核心区域的北美市场复苏，带动区域客户的代工订单和出货量大增。分区域来看，公司内外销分别实现营收77.4亿元/94.3亿元，分别同比-7.8%/42%。主要也是由于公司ODM的增量主要为外销贡献。
    LED产业链布局完善，产能爬坡释放利润。2023年，公司LED产业链实现营收45亿元，同比+19.1%，占公司总营收比重为26.2%。LED产业链实现毛利率25.8%，同比提升约5pp，主要系LED产业链布局完善，完成产能爬坡，良率及效率均有所提升所致。公司氮化镓芯片产能居行业第二，产销量居全行业第一，LED芯片的扩产为公司提升Mini RGB、Mini BLU、高端照明等高附加值市场份额提供源动力。
    风行在线小程序及短剧带来新增量。2023年风行在线实现营业收入6.7亿元，净利润0.9亿元，风行在线定位为数字文娱创作与分发平台，目前有视听平台及终端业务、小程序内容分发、短剧制作发行三大业务板块。2023年期间，小程序内容分发业务迅猛增长，成为风行在线主要的业绩贡献板块，预期未来几年将处于增长期，成为公司业绩的新增量。
    盈利预测与投资建议。公司ODM维持行业头部公司地位，大客户合作紧密，持续完善LED产业链布局，紧跟行业趋势，积极发展更高附加值产品。预计公司2024-2026年EPS分别为0.49元、0.58元、0.69元，维持“买入”评级。
    风险提示：海外需求不及预期、竞争加剧、LED产业链降价等风险。

23归母净利同比高增52.90%，金矿稳增，钒矿增储

玉龙股份(601028)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。公司2023年全年实现营收24.2亿元，同比-77.83%，营收大幅下降系公司部分大宗贸易业务采取净额法核算；实现归母净利4.45亿元，同比+52.90%；实现扣非归母净利4.46亿元，同比+48.10%，公司归母净利大幅增加系公司黄金采选业务产销量大幅增加（公司2022年底取得帕金戈100%控制权，2023年是第一个完整的并表年度）。计划2023年度现金分红0.39亿，股利支付率达8.73%。公司2024Q1单季度实现营收3.8亿元，同比-17.7%；实现归母净利1.06亿元，同比-26.22%；其中黄金采选业务实现营收3.54亿元，同比增长6.09%，实现净利润1.3亿元，同比增长28.04%，而同期伦敦现货黄金同比上涨9.5%，充分体现业绩弹性。
    帕金戈矿区全年产金量创近十五年新高，量价齐增公司归母净利大幅增长。黄金采选业务方面，2023年，帕金戈矿区实现产金量9.15万盎司（2.85吨），同比增加9.5%，销售量9.11万盎司（2.83吨），同比增加8.7%。黄金采选实现营业收入12.6亿元，同比大幅增加772.98%，占公司营业收入的52.01%；实现归母净利润3.96亿元，占净利润的88.88%。据我们测算，公司全年黄金销售单价为445元/克，较2022年增长6.1%，单位销售成本为211元/克，较2022年减少5.2%，在价格上涨、单位成本因放量而降低的情况下，黄金单位毛利为235元/克，同比增加18.8%；黄金采选业务毛利率52.70%，比2022年增加5.63个百分点；黄金业务计算净利率为31.4%，单克净利为140元/克。贸易业务方面，2023年度部分大宗贸易采取净额法核算，全年实现营收11.6亿元，毛利3.2亿元，毛利率27.81%。
    帕金戈增储取得显著成效，钒矿发现新矿体。帕金戈金矿区截至2023年6月30日，拥有符合JORC标准的金金属量202.1万盎司（62.86吨），比2022年同期增加31.5万盎司（9.80吨）。催腾石墨项目为大型及超大型鳞片状石墨矿藏，拥有符合JORC标准的石墨矿资源量约4610万吨，另有部分区域处于资源勘探阶段，找矿潜力较大；辽宁硅石项目拥有矿石量资源量1650.1万吨，其中证内430.8万吨，采矿证深部已实现增储1219.3万吨，采矿证外围空白区内存在多条硅石矿脉，增储潜力巨大；陕西钒矿项目拥有V2O5资源量49.99万吨，在补充勘探的平硐施工过程中，新发现原地质勘探报告中未揭露矿体，预计资源量将提升至65.15万吨。
    推进回购激励，塑造发展信心。公司于2023年9月推出了上市以来的首次股份回购方案，彰显发展信心。本次回购的股份将在未来适宜时机用于公司员工持股计划或者股权激励，建立健全长效激励机制，推动公司高质量发展。截至2024年3月，累计回购公司股份5098755股，累计金额5011.93万元（不含交易费用），回购工作已实施完毕。
    盈利预测。我们预计2024-2026年公司营收分别为22/17/22亿元，归母净利预测分别为5.87/6.14/8.28亿元，2024年4月16日收盘价对应PE分别为14.6x/14.0x/10.4x，作为黄金股，PE低估明显，维持“买入”评级。
    风险提示：黄金价格不及预期；金矿产量不及预期；汇率波动影响

2023年年报点评：海外库存致23年储能交付不及预期，24年看好数据中心乘风成长

科士达(002518)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营收54.4亿元，同增23.61%；归母净利润8.45亿元，同增28.79%。其中2023Q4营收13.71亿元，同降17.46%，环增10.06%；归母净利润1.54亿元，同降26.75%，环降19.45%。2023年毛利率为32.89%，同比上升1.10pct，归母净利率为15.54%，同增0.63pct；2023Q4毛利率32.71%，同降0.70pct，环降0.44pct；归母净利率11.21%，同降1.42pct，环降4.11pct。
    海外户储库存致23年储能交付不及预期、充电桩实现翻倍增长。2023年公司光储充收入26.9亿元，同增38%，其中我们预计储能收入约16亿，同增20%+，充电桩收入约2亿，翻倍增长，光伏逆变器收入8-9亿，同增50%+；2023年光储充毛利率26.5%，同比提升1.9pct。公司2023年Solaredge供货确收12.1亿元，先前14.6亿元订单交付略有延期，主要系客户库存较高提货较缓所致。2023年公司海外光储认证多有建树，同时国内与国电投、中核等积极开展合作，目前已成为全球化+全场景的光储供应商。充电桩业务，公司国内计划加大对电网市场的突破，海外加快认证欧标，Chademo以及北美标准的充电桩产品，为新能源业务创造新增长。2024年在公司持续推进的产品+渠道布局下，我们预计2024年户储库存去化后有望恢复增长，充电桩收入将维持翻倍增长，光伏逆变器收入增长30-40%。
    数据中心乘风高增，积极布局多领域实现突破。2023年数据中心业务收入增长13%，全年贡献26.7亿元，毛利率同增2.2pct达38.1%。公司针对当下快速发展的算力型数据中心，推出了高度适配的产品。此外，公司跟进东数西算项目落地，着重布局高端中大功率UPS市场，进一步提升扩大高端产品市场占有率，2023年实现中国银行、中国工商银行等金融客户成功选型入围，成功交付杭州亚运会应急保障项目、武当山云谷等数据中心项目，在各行业及领域市场的持续深耕、重点突破。我们预计随AI快速发展，以及公司多领域布局深耕，2024年数据中心业务营收有望保持15%+增长！
    23Q4费用率环比增长，订单备货致全年存货增加。2023年期间费用率12.42%，同增0.97pct，系研发费用率提升；Q4期间费用率16.42%，同环比+0.97/+2.72pct，环增系业务拓展、股权激励支出分别致销售、管理费用率增加，同时较多储能、数据中心新产品在研，研发费用率持续增长。2023年底存货11亿元，同增15%，主要因订单备货增加；信用减值0.56亿元，主要系应收账款坏账计提。
    盈利预测与投资评级：基于海外户储仍在去库阶段、未来行业增速或低于预期，我们下调2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年归母净利润8.9/11.2/14.5亿元（24/25年前值15.8/20.4亿元），同比+5%/+26%/+30%，对应PE15x/12x/9x，维持“买入”评级。
    风险提示：行业需求和公司出货不及预期、竞争加剧等。

公司信息更新报告：煤铝价格双反弹，关注煤铝电成长性与提分红

电投能源(002128)
    煤铝价格双反弹，关注煤铝电成长性与提分红。维持“买入”评级
    近期国内电解铝价格持续上涨，截至2024年4月10日，国内铝锭（A00）市场价19856.7元/吨，同比+6.7%，较3月31日环比+2.6%，2月29日至4月10日期间累计涨幅达5.6%；同时，国内煤价止跌反弹，截至2024年4月15日，秦港Q5500动力煤平仓价816元/吨，较4月12日上涨15元/吨，涨幅1.9%。公司受益于煤铝价格反弹以及煤、铝、电力业务量增，盈利能力有望稳步提升，我们维持2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润为47.0/50.3/53.2亿元，同比+17.9%/+7.0%/+5.7%；EPS为2.10/2.24/2.37元，对应当前股价PE为9.6/9.0/8.5倍。公司在煤铝主业稳健经营的基础上，积极推进新能源业务，装机规模有望持续放量，看好转型增长潜力。维持“买入”评级。
    公司煤炭产能增量可期，煤炭业务奠定业绩稳定基础
    （1）公司煤炭产销平稳运行：公司拥有霍林河矿区一号露天矿田和扎哈淖尔露天矿田的采矿权，截至2023年半年报，公司煤炭核准产能4600万吨；公司煤炭产销量常年稳定在核定产能水平，煤炭产量释放稳定，2023H1公司生产煤炭2336万吨，同比+4.16%，销售煤炭2314万吨，同比+3.67%。（2）产能核增、资产注入多措并举扩大产能：2023年下半年公司完成南露天煤矿核增产能200万吨，核准产能由4600万吨提升至4800万吨；同时，集团公司还拥有白音华二、三号矿合计产能3500万吨，目前集团公司承诺注入的白音华二、三号矿土地使用证相关手续已办理完毕，未来公司煤炭产能增量可期。（3）长协平滑公司业绩波动：公司煤炭销售长协占比约85%，市场煤占比约15%，为公司业绩稳定提供支持。
    自备电厂凸显电解铝生产成本优势，电解铝业务有望贡献业绩弹性
    （1）自备电、氧化铝统一采购降低电解铝业务成本：公司电解铝业务成本主要来源于原材料、能源和动力，其中氧化铝由集团公司铝业贸易平台铝业国贸统一采购，规模效应下采购价低于市场价；同时，公司自备电厂每年发电量约130亿千瓦时，可完全保障86万吨电解铝产能所需的约120亿千瓦时电力消耗，霍煤鸿骏自备电厂所需煤炭主要来自于公司自供，选址靠近煤炭主产地，可充分享受低价坑口煤炭带来的成本优势。（2）电解铝产能有望扩张：公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电有限责任公司目前拥年产86万吨电解铝生产线，另外霍煤鸿骏扎铝二期35万吨电解铝项目正在开展前期工作，且公司铝产品定价随行就市，伴随电解铝产量增长及铝价上行，电解铝业务有望贡献业绩弹性。
    绿电业务挖掘业绩增长潜力，公司分红水平有望提升
    （1）绿电业务有望成为盈利新增长点：公司新能源发电除循环经济项目105万千瓦外，其余约345万千瓦装机规模上网，公司在建新能源发电装机规模约274.5万千瓦，建成后公司新能源发电装机规模预计达到724.5万千瓦，到“十四五”末，公司新能源装机规模有望达到1000万千瓦以上，绿电业务有望成为盈利新增长点。（2）公司分红水平有望提升：2022年公司分红比例为28.1%，较2021年+1.1pct，对应当前股息率为2.5%，对比其他煤炭上市央企分红比例仍有提升空间，未来公司绿电资本开支或有所减少，叠加央企市值管理要求，公司分红比例有望提高。
    风险提示：煤铝价格下跌超预期，新能源机组利用率不及预期等。

中小盘信息更新：受需求影响收入小幅下滑，加码研发注入增长活力

晶晨股份(688099)
    受行业需求不足影响，2023年公司营收业绩小幅度下滑
    晶晨股份发布2023年报，全年实现营收53.71亿元，同比下降3.14%；实现归母净利润4.98亿元，同比下降31.46%。营收小幅度下滑主要源于2023年公司所处的消费电子领域面临总体需求不足的困难，行业依然没有完全走出下行周期。分业务来看，多媒体智能终端芯片实现收入52.92亿元，同比下滑4.16%，毛利率为36.54%，同比下滑0.58pct。公司全年积极开拓重要增量市场，继续保持高强度研发投入，推动战略新产品商用上市，通过持续的内部挖潜提升经营质量和毛利率水平，并逐步摆脱行业下行周期的影响，步入上升通道。结合2023年报以及公司费用率情况，我们下调2024年、2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为6.56/8.03/9.80亿元（原值8.19/11.97亿元），对应EPS分别为1.57/1.92/2.34元/股，当前股价对应2024-2026年的PE分别为34.4/28.1/23.0倍，考虑到公司于2023年开始逐步摆脱行业下行周期的影响，维持“买入”评级。
    公司积极开拓重要增量市场保持高强度的研发投入，注入业务增长活力随着消费电子市场整体需求的继续回暖，公司新的增量市场的继续开拓和新产品销量扩大，公司经营业绩预计将会继续改善。公司于2023年推出第二代Wi-Fi芯片，并快速商用化，2024年还将进一步推出三模组合新产品。公司的汽车电子芯片已逐步从高价位车型向中低价位车型渗透，搭载公司前装车规级智能座舱芯片的车型在2023年实现规模量产、商用并出海。
    公司重视研发投入，为公司提供增长新动力
    公司作为高端集成电路设计企业及高新技术企业，已经自主研发全格式视频解码处理、芯片级安全解决方案、软硬件结合的超低功耗技术等核心技术。在行业下行周期，公司持续保持高强度研发投入，2023年公司研发人员相较2022年增加99人，2023年发生研发费用12.83亿元，相较2022年增加0.97亿元。
    风险提示：下游需求不及预期、市场竞争激烈、产品研发进展不及预期等。

季度改善符合预期，展望医保首年销售放量

艾迪药业(688488)
    主要观点：
    事件
    2024年4月16日，艾迪药业发布2023年年报，公司实现营业收入4.11亿元，同比+68.44%；归母净利润-0.76亿元，同比+38.70%；扣非归母净利润-0.88亿元，同比+42.55%。其中，抗HIV创新药收入预计为7,357.88万元（+119.67%），人源蛋白粗品收入预计为2.56亿元（+78.93%）。
    点评
    销售Q4环比季度改善明显，ACC008销售提升显著
    公司整体毛利率为46.19%，同比+3.29个百分点；期间费用率66.45%，同比-28.50个百分点；其中销售费用率25.38%，同比-5.53个百分点；管理费用率23.16%，同比-14.54个百分点；研发费用率15.36%，同比-10.81个百分点；财务费用率2.54%，同比+2.38个百分点；经营性现金流净额为-1.66亿元，同比+79.60%。2023年研发投入总额0.84亿元，占营业收入比例20.46%，符合科创板亏损企业不分红条件。单季度来看，23Q4营收1.10亿元（同比持平），归母净利润-0.42亿元（同比减亏6.38%），扣非净利润-0.42亿元（同比减亏22.81%）。HIV口服新药方面，艾诺米替（ACC008）实现4884万元销售收入，艾诺韦林（ACC007）实现2474万元销售收入。23Q4单季度HIV创新药收入为2709.22万元（同比增加80%，环比增加98.33%），季度改善明显。
    公司团队全新架构，直营+招商模式扩大渗透市场
    公司于23Q2开始逐步调整创新药商业化模式及销售策略，充分发挥“医学、市场、销售”三驾马车的拉动作用，强化市场部职能，以学术带领销售为指引，采用学术推广及多模式覆盖，将直营和招商业务模式进行有效结合；根据医院规模、影响力、学术地位及HIV患者人数进行分级管理，划分为核心医院及基层医院，聚焦重点核心医院，同时关注提升药物可及范围，业务下沉，逐级扩展到三四线城市与基层医院。
    自2023年下半年，公司聘任新任公司总裁，同时担任公司首席执行官管理公司运营事务，并陆续引进分管HIV创新药商业化领域高级副总裁、市场总监、财务总监、HR总监等。新管理团队调整之余，公司陆续启动营销团队专业人员扩充，为准入后首年的商业化加速奠定基础。
    HIV在售药物扩大进院，整合酶抑制剂临床推进中
    2023年公司成功推动两款创新药分别成功纳入及续约国家医保目录，支付范围调整为“限艾滋病病毒感染”，其中，艾诺米替片医保支付价格为724元，艾诺韦林片维持原支付标准515元，进入医保目录将进一步提高临床先进药物的可及性，降低患者的用药负担。公司在新的一年将着力推动药品进入大型传染病医院，提高药占比，目前针对头部传染病医院的覆盖、DTP药房的渗透正在持续扩大范围中。
    公司全新机制的口服HIV新药，整合酶抑制剂（INSTIs）ACC017目前已开展临床试验，患者入组持续推进中，未来有望完善公司HIV产品靶点矩阵，带动新增长曲线，
    投资建议：维持“买入”评级
    公司核心产品艾诺韦林（ACC007）及艾诺米替（ACC008）作为国产首个HIV第三代口服新药、首个口服三联复方单片，我们看好核心产品的市场稀缺性及放量能力，以及公司在艾滋病领域的大单品领先优势及全面的产品布局。
    我们预计，公司2024~2026年收入分别5.0/8.2/10.9亿元，分别同比增长21.1%/64.0%/33.6%，归母净利润分别为-0.6/0.2/1.1亿元，分别同比增长18.2%/132.8%/434.5%，对应估值为亏损/310X/58X。维持“买入”评级。
    风险提示
    艾诺韦林、艾诺米替销售浮动的风险；人源蛋白订单持续性不达预期的风险；医保政策不确定性的风险等。

2023年报点评：光伏业务产销高增，电子材料盈利提升

福斯特(603806)
    投资要点
    业绩总结：公司发布23年年度报告，23年公司实现营收225.9亿元，同比+19.7%；归母净利润18.5亿元，同比+17.2%；扣非净利润17.1亿元，同比+18.6%。23年四季度公司营收59.4亿元，环比-1.6%；归母净利润4.2亿元，环比-23.3%；计提资产减值损失+信用减值损失1.6亿元。
    光伏胶膜产销高速增长，龙头地位稳固。23年公司光伏胶膜营收204.8亿元，同比增长21.5%；销量22.5亿平，同比增长70.2%；其中23Q4销量6.5亿平，环比增长4%左右。全年光伏胶膜市占率提升至50%以上，四季度传统淡季下逆势扩张。23年受上游EVA、POE粒子价格下降的影响，公司胶膜均价9.1元/平，同比下降28.6%。公司充分发挥供应链管理的能力和优势，胶膜单位材料成本同比下降28.6%；另一方面，产销规模增长带来规模效应提升，23年公司单位人工成本下降20.4%，单位制造费用下降16.6%。同时，下游TOPCon电池组件占比提升，公司POE类胶膜出货占比提升，盈利较EVA胶膜更好。综上，23年公司光伏胶膜毛利率基本维持稳定，全年14.6%，23Q4环比提升3.2pp至16.3%。
    感光干膜客户拓展顺利，随AI算例基础设施、人形机器人等产业兴起，前景广阔。23年公司感光干膜营收4.5亿元，同比-2.5%，销量约1.2亿平，同比基本持平，主要受全球消费电子需求下降、PCB产业增速放缓的影响。公司感光干膜产品持续进步，目前已达到可用于IC载板/类载板制造所需的解析度要求，在客户拓展持续突破，顺利导入鹏鼎控股、东山精密、世运电路等行业知名客户。未来随着AI算力基础设施、人形机器人、新能源汽车智能化等新兴产业的兴起，感光干膜业务发展有望加速。
    制定光伏事业合伙人计划，设立员工持股平台入股电材公司，充分激发员工积极性和增强团队稳定性。23年公司通过光伏事业合伙人计划，当年度光伏材料业务加权平均净资产收益率＞6%时，将计提一定比例的专项资金通过现金、公司股票等形式实施激励。报告期内公司设立9个合伙企业入股电子材料公司，健全长效激励机制，充分调动员工的积极性。
    盈利预测与投资建议：公司为光伏胶膜龙头，成本与盈利优势显著，预计未来三年归母净利润CAGR为21.2%，维持“买入”评级。
    风险提示：全球光伏装机需求不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险；竞争加剧，盈利能力下降的风险。

2023年年报点评：新产能提供业绩增量，智能座舱前景广阔

常熟汽饰(603035)
    投资要点
    事件：（1）公司发布2023年年度报告，2023年实现营收45.99亿元，同比+25.45%；实现归母净利润5.46亿元，同比+6.71%，实现扣非归母净利润5.41亿元，同比+18.80%。其中，23Q4实现营业收入15.24亿元，同环比分别+40.45%/+23.42%；实现归母净利润1.62亿元，同环比分别+13.92%/+5.08%，实现扣非归母净利润1.79亿元，同环比分别+41.75%/+20.57%。（2）公司发布《关于2023年年度利润分配方案的公告》，2023年公司拟派发现金红利1.64亿元（含税），每股派发现金股利0.4312元（含税），现金分红比例为30.01%。
    新能源客户不断优化，对联营企业和合营企业的投资收益同比增长明显。2023年公司业绩增长乐观，主要系客户订单持续稳定增长，新工厂投产及项目量产。新能源客户方面：2023年公司把握新能源行业增长机会，与比亚迪、特斯拉、大众、奔驰、宝马、蔚来、理想、小鹏、零跑、哪吒、北汽极狐、奇瑞新能源、小米、极越、英国捷豹路虎、北美ZOOX等保持稳定、良好的合作伙伴关系，为公司的可持续发展提供了保障。2023年公司新能源销售占总销售比例已达32.90%，同比提升1.9pp。投资收益方面：公司投资收益主要来自于参股公司长春派格（公司持股49.999%）、一汽富晟（公司持股30%）、常熟安通林（公司持股40%）和长春安通林（公司持股40%）。2023年度常熟汽饰实现投资收益2.35亿元，其中联营企业及合营企业投资收益2.34亿元，同比增长9.79%，占全年利润总额的39.76%。
    新基地、新产能提供增量，海外市场取得重大突破，发展驶入快车道。公司新增肇庆、大连、合肥、安庆基地，并进一步扩大沈阳、天津等基地产能，2023年实际新增投资8.12亿元，其中设备投资5.32亿，基建投资2.76亿。产能有序扩张、区域布局实施进一步完善，为企业可持续发展奠定了坚实的基础。2024年，新基地产能将进一步释放，国内的销量将会继续稳步增长。海外发展步入新征程，公司已进入德国主机厂体系，2024年将直接参与RFQ报价。公司开始筹建海外基地，催生持续增长动力。德国WAY研发中心的成立，将为公司未来发展高品质的海外客户拓宽空间。
    研发投入继续增长，智能座舱前景广阔。2023年，公司研发投入1.76亿元，同比增长37.87%。研发费用增加主要系增加研发人员及工资费用水平的增长，并且为开发新工艺，新材料，增加了前期设计、试制、试验检测等相关费用。公司持续加大对设计研发的投入，完善智能座舱的各项前沿科技，至今公司及控股子公司已拥有发明专利29项，实用新型专利441项，外观设计专利9项，软件著作权28项。第三代智能座舱参加2023年广州车展，并应邀参加德国主机厂的技术展示，获得一致好评，验证了公司技术开发能力。智能座舱技术为公司巩固了乘用车内外饰件行业的领先地位。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS为1.73/2.06/2.47元，三年归母净利润年复合增速19.81%，给予公司2024年15倍PE，对应目标价25.95元，维持“买入”评级。
    风险提示：客户拓展不及预期、原材料价格波动、投资收益金额较大以及波动、智能座舱业务开拓不及预期、海外市场开拓不及预期等风险。

2023年年报点评：2023Q4业绩符合预期，全球化发展加速

银轮股份(002126)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入110.18亿元，同比增长29.93%；实现归母净利润6.12亿元，同比增长59.71%。其中，2023Q4单季度公司实现营业收入30.26亿元，同比增长22.05%，环比增长10.84%；实现归母净利润1.69亿元，同比增长11.05%，环比增长6.96%。公司2023Q4业绩整体符合我们的预期。
    2023Q4业绩符合预期，营收、毛利率均环比提升。营收端，公司2023Q4实现营业收入30.26亿元，同比增长22.05%，环比增长10.84%。从主要下游来看，2023Q4国内重卡销量20.44万辆，环比下降6.32%；国内狭义新能源乘用车批发295.60万辆，环比增长24.97%。毛利率方面，公司2023Q4综合毛利率为22.94%，环比提升0.95个百分点，预计主要系收入持续增长带来的规模效应所致。费用率方面，公司2023Q4期间费用率为13.84%，环比提升0.17个百分点；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.80%/5.66%/3.84%/0.54%，环比分别+1.39/+0.12/-1.08/-0.26个百分点。净利润端，公司2023Q4归母净利润为1.69亿元，环比增长6.96%，对应归母净利率5.58%，环比微降0.21个百分点。
    “技术+产品+布局+客户”四大核心优势，助力公司新能源热管理业务快速发展。研发上，公司不断加大力度，集中优势资源打造全球化的研发体系，聚焦于新能源汽车热管理方向。产品上，公司在新能源热管理领域拥有“1+4+N”的全面产品布局，且持续发力工业及民用市场，实现第三曲线的提前布局。布局上，公司秉承着国际化的发展战略，在海外各市场持续推动生产及技术服务平台，更好地为全球客户进行属地化的服务。客户上，公司新能源热管理业务覆盖了国际知名电动车企业、CATL、吉利和蔚小理等优质客户，充分享受客户发展红利。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2024-2025年归母净利润分别为8.49亿元、11.13亿元的预测，预计公司2026年归母净利润为13.71亿元，对应EPS分别为1.03元、1.35元、1.67元，市盈率分别为16.78倍、12.81倍、10.39倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源乘用车销量不及预期；原材料价格波动影响盈利。

23Q4利润同环比增长，需求回升+工艺迭代推动业绩增长

北京君正(300223)
    投资要点
    2024年4月12日，公司发布2023年年度报告和2024年限制性股票激励计划(草案)。
    行业市场需求低迷致全年业绩承压，23Q4利润端同环比实现增长
    由于行业市场需求较为低迷，同时库存压力进一步抑制客户采购需求，2023年公司业绩有所承压。全年公司实现营收45.31亿元，同比减少16.28%；归母净利润5.37亿元，同比减少31.93%；扣非归母净利润4.91亿元，同比减少34.23%；毛利率37.10%，同比减少1.46个百分点；研发投入7.18亿元，同比增长9.61%。
    单季度看，23Q4公司实现营收11.11亿元，同比减少6.85%，环比减少7.31%；营收环比下滑主要系23Q4计算芯片备货需求减弱。23Q4归母净利润1.69亿元，同比增长193.56%，环比增长15.43%；扣非归母净利润1.45亿元，同比增长377.49%，环比增长3.08%；毛利率38.38%，同比提升0.14个百分点，环比提升1.27个百分点。
    同时，公司发布2024年限制性股票激励计划(草案)。本激励计划拟授予限制性股票总量不超过432万股，首次授予激励对象共计351人，授予价格为31.09元/股。首次授予部分考核目标以2023年为基数，要求2024-2026年产品销量增长率或净利率增长率不低于5%/10%/15%。首次授予部分需摊销总费用为1.27亿元，2024-2027年分别摊销0.43/0.52/0.25/0.07亿元。
    库存去化推动市场回暖，工艺持续迭代拓宽成长空间
    随着产业链库存进一步去化，更多消费类市场领域预计进入上行通道并推动整体消费市场进入良性发展阶段，行业市场需求也有望在2024年逐步回暖。
    计算芯片：2023年计算芯片实现收入11.08亿元，同比增长43.91%，营收占比为24.46%；毛利率27.95%，同比减少2.52个百分点。2023年公司实现了X2600的量产；T23的研发、投片和量产工作均已完成。
    存储芯片：2023年存储芯片实现收入29.12亿元，同比减少28.19%，营收占比为64.26%；毛利率36.48%，同比基本持平。公司现已实现8GLPDDR4量产。工艺方面，根据公司2024年4月投资者调研纪要，公司目前DRAM最新工艺为25nm。公司积极开展下一代工艺的DRAM技术与产品研发，以提供更大容量和更高性价比的DRAM产品，产品应用领域和成长空间都将进一步拓宽。
    模拟与互联芯片：2023年模拟与互联芯片实现收入4.09亿元，同比减少14.58%，营收占比为9.03%；毛利率51.34%，同比减少1.65个百分点。2023年公司进行了多款不同工艺、不同种类、面向汽车和非汽车市场领域的矩阵式和高亮型LED驱动芯片的研发和投片等工作，同时发布了多款车规级LED驱动芯片。互联芯片方面，车规级LINSBC和CANSBC开始向客户送样；GreenPHY实现量产，部分客户进行了产品的导入与落地。
    投资建议：鉴于当前行业市场需求复苏进度，我们调整原先对公司24/25年的业绩预测。预计2024年至2026年，公司营收分别为51.56/62.34/73.57亿元（24/25年原先预测值为58.76/70.62亿元），增速分别为13.8%/20.9%/18.0%；归母净利润分别为7.02/9.21/12.18亿元(24/25年原先预测值为8.02/10.78亿元)，增速分别为30.6%/31.2%/32.3%；PE分别为41.4/31.6/23.9。公司三大产品系列日趋成熟，计算芯片持续推出强竞争力芯片，存储芯片和模拟与互联芯片有望随着行业市场需求复苏重回增长赛道。持续推荐，维持“买入”评级。
    风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险，市场竞争加剧风险，系统性风险等。

2023年年报点评：23年业绩符合预期，离型膜业务打造新增长极

洁美科技(002859)
    事件：2024年4月15日，公司发布2023年年度报告。公司2023年实现营业收入15.72亿元，同比增长20.83%；实现归母净利润2.56亿元，同比增长54.11%；实现扣非后归母净利润2.55亿元，同比增长73.18%。
    降本增效助推业绩增长，需求回暖带动业绩持续改善。23Q4，公司实现营业收入4.46亿元，同比增长44.37%，环比增长7.68%；实现归母净利润0.83亿元，同比增长416.85%，环比增长15.28%；实现扣非归母净利润0.84亿元，同比增长1674.39%。公司2023年业绩增长的主要原因系（1）受到行业积极因素影响，公司订单量持续回升并保持平稳；（2）部分原材料成本有所回落，降低营业成本；（3）进一步优化产业基地布局，完善产业链一体化各个环节，推动智能制造及精细化管理，实现降本增效；（4）产品结构持续优化，高附加值产品的产销量增长较快，日韩客户的份额稳步提升。体现在毛利率方面，公司23年毛利率为35.82%，相比22年增长6.37pct，盈利能力提升。随着消费电子等下游行业需求持续复苏，新能源、智能制造、5G商用技术等产业的逐步起量为电子元器件行业提供了新的需求增长点，预计公司经营业绩持续改善。
    纸质载带产品结构持续优化，紧跟趋势加速技术迭代。公司顺应电子元器件小型化趋势，持续优化纸质载带系列产品的结构，持续增加高精密压孔纸带专用设备，提高高附加值产品的产销量。同时，为进一步降低制造成本和电子专用原纸与后加工工序之间的物流搬运成本，公司抓住行业调整窗口期，持续优化改进生产环境，扩建安吉电子专用原纸生产厂区纸质载带后加工车间，加速技术迭代，紧跟数字化转型时代步伐，建设高净化等级的智能化数字工厂，以实现集约化生产，适应小型化、车载、半导体类载带产品的生产要求。结合行业需求恢复情况，公司第五条电子专用原纸生产线项目加快推进，于2023年12月开始试生产。同时，江西生产基地技改升级项目作为当地“退城入园”项目正在按计划推进，公司的生产基地战略布局进一步优化和完善。
    膜材料客户拓展顺利，产能高速增长。23年公司膜材料收入同比增长48.38%。MLCC离型膜实现了向国巨、华新科、风华高科、三环集团等主要客户稳定批量供货，同时在韩日系大客户推进顺利。华南地区产研总部基地项目离型膜产能翻倍，提升至年产能2亿平方米。BOPET膜二期项目设备预计2024年底进行安装，投产后年产能将增加一倍以上。流延膜项目处于满产满销状态，二期项目预计2024年二季度投产，项目达产后公司流延膜总产能将实现翻番。
    投资建议：公司行业龙头地位稳固，扩产计划稳定推进，综合竞争能力较强。
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.56/5.03/6.03亿元，现价对应PE分别为25/18/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：终端需求不及预期、产能建设不及预期、主要原材料价格波动。

深度报告：定制厨柜领航者、全速进军大家居

金牌厨柜(603180)
    投资要点：
    国产定制家居领先者，深耕行业二十余载。金牌厨柜创立于1999年，是国内高端整体厨柜及定制家居的专业服务商，专业从事整体厨柜及定制家居的研发、设计、生产、销售、安装及售后等整体服务。公司始终坚持围绕品牌力、产品力，夯实发展基础，大力推进品牌升级、自主研发创新及数字化转型升级。
    我国定制家居整体规模及产值呈逐年上升趋势。凭借兼顾实用性和空间利用率，又充分满足消费者个性化需求等优势，我国定制家具产业规模不断扩大。根据华经产业院及中研研究院数据显示，2018-2022年，我国定制家具市场规模从2901亿元迅速增长至4725亿元，CAGR为13.0%。2023年，我国定制家具市场规模有望达到5251亿元。我国定制家具行业2016年产值为1726.66亿元，2021年行业产值达到2222.1亿元，CAGR为5.2%。
    全方位提升品牌影响力。品牌力方面，公司进行全面的品牌升级，以“金牌”品牌亮相于市场，促进全屋定制品牌认知统一性与整体性形成。同时，创新开展“中国爱厨日”等一系列活动，打造专属品牌IP，全方位提升品牌影响力。在传播推广上，公司以持续式、脉冲式、矩阵式的广告投放策略，构建了由机场、高铁、户外大牌、互联网、新媒体等各种媒介整合的立体式品牌营销传播体系。
    销售渠道全面发力。公司销售模式主要有经销商专卖店销售模式、大宗业务销售模式、家装渠道模式、直营专卖店销售模式、以及电子商务销售模式等。线下门店方面，公司持续强化零售渠道覆盖，通过大招商协同作战，以及高频率、多场次的落地招商活动，加快空白城市品类布局，加速“平台分公司、办事处”端的下沉，增强市场竞争力。
    首次覆盖，给与公司“买入”评级。预计公司2023-2024年每股收益分别为1.91元和2.28元，对应估值分别为10倍和9倍。公司是国内定制家居领先企业，随着公司加速渠道变革和下沉，积极开发局部改造、拎包等新渠道业务，以及全面推进国际化战略，公司未来成长可期。首次覆盖，给与公司“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，原材料价格上涨以及宏观环境与房地产行业形势的风险。

双产业链条纵横布局，持续优化客户与业务范畴

连城数控(835368)
    光伏+半导体两大赛道齐头并进，主营业务涨势稳健
    连城数控在2008年研制出了国内第一台光伏多线切方机，结束了国外垄断的时代，又于2013年并购SPX旗下单晶炉事业部，实现硅单晶生长装备和技术完全国产化。公司业务领域涉及半导体与光伏两大赛道，主要产品为晶体生长及加工设备，该业务在2023年上半年为公司贡献了14.89亿元的营收，占总收入的78.74%。
    光伏行业：光伏装机量逐年递增，带动上游设备厂商加速出货在全球支持“零碳”、“碳中和”的趋势下，光伏行业成为国家大力支持的战略性新兴产业，随着经济的发展及政策的支持，我国光伏市场增速明显。2023年我国光伏新增装机容量216.88GW（+148%），截至2023年12月底，全国太阳能发电累计装机容量达6.1亿千瓦；制造端方面，多晶硅、硅片、电池、组件四个环节产量同比增长均在60%以上，行业总产值超过1.75万亿元；进出口方面，截至2023年底，中国光伏产品累计出口额2453亿美元。据CPIA预测，乐观情况下2024年我国新增光伏装机量220GW，2030年新增装机量将达到317GW。
    半导体行业：半导体市场迎来复苏，国内设备厂商加速抢占市场
    受全球经济持续疲软、通货膨胀高企、消费需求减弱、地缘政治危机等多重因素影响，据美国调查公司高德纳预测，2023年全球半导体市场规模从约为5330亿美元（-11.1%），2024年预计迎来复苏，而随着全球电子制造业向发展中国家和地区转移，中国半导体行业保持较快发展，销售额由2017年的7885亿元增长至2022年的13839亿元，预计2023年规模将达15009亿元。2022年中国半导体设备规模约为2745.15亿元（+37.72%），预计2023年中国大陆半导体设备市场规模将达3032亿元。
    持续改善客户结构
    2021年之前公司与隆基绿能建立了紧密的合作，对隆基业务收入超过60%，近年公司积极扩展非隆基客户，其在总营收中的占比不断提升。2022年对隆基的收入为10.82亿元，占总营收的比例为28.69%，较2021年降低了近44个百分点；其他客户的营业收入占比超过70%。2023年上半年对隆基收入占比为41.08%，虽较上一年有所增长，但相较于前几年，公司对于关联方过度依赖的状况有所降低。
    不断开拓业务范畴
    公司不断完善在光伏与半导体双赛道上形成的横纵交错的双产业链条，深入推动公司实现由“产品型”向“平台型”企业发展的转型升级。纵向：顺延光伏产业链向下游延伸，通过参控股的方式垂直整合光伏及半导体行业晶体硅行业；横向：将现有产品和技术在应用领域方面拓展，将光伏、半导体单晶炉和晶体材料切割技术向碳化硅和蓝宝石等其他硬脆材料领域拓展。
    投资建议：
    我们预计公司2023年-2025年收入分别60.00/77.81/97.22亿元，归母净利润为7.05/8.97/11.74亿元，成长性突出，给予公司2024年10倍PE估值，对应目标价为38.4元/股。首次覆盖，给予买入-A的投资评级。
    风险提示：行业波动和政策风险；境外需求及贸易政策风险；客户相对集中及关联交易占比较高的风险；产品替代或技术替代的风险。
   

公司信息更新报告：量价齐升驱动收入利润高增，高分红强化股东回报

行动教育(605098)
    2023Q4业绩高增，大客户战略成效显著，维持“买入”评级
    2023年公司实现营业收入6.72亿元（同比+49.08%），实现归母净利润2.19亿元（同比+97.95%）；2023Q4公司实现营业收入2.11亿元（同比+91.45%，环比+22.07%），实现归母净利润0.59亿元（同比+250.95%，环比+6.41%），业绩高增主要系公司大客户战略成效显著，品牌影响力提升，培训和咨询业务订单量充裕。考虑到公司新课开展进度，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预测2024-2026年归母净利润分别为2.82/3.38/4.19（前值为3.15/3.78）亿元，对应EPS分别为2.39/2.86/3.55元，当前股价对应PE分别为20.6/17.2/13.9倍，我们看好公司品牌化战略前景及长期成长趋势，维持“买入”评级。
    在手订单充沛，客单价同步提升，费用端优化带来盈利能力提升
    公司强调“行动教育=中国管理教育”的品牌理念，推动新客增长。订单方面，截至2023年末，公司已与240余家大客户企业达成深度合作，公司合同负债为9.58亿元，同比增长24.90%，相比2023Q3增长9.36%。客单价方面，2023年7月1日起浓缩EMBA提价30.3%、校长EMBA提价20.13%，量价齐升共同驱动公司收入增长。公司2023年毛利率为78.26%（同比+3.07pct），期间费用率为40.61%（同比-8.82pct），其中销售费用率为26.69%（同比-5.62pct），管理费用率为13.58%（同比-4.73pct），归母净利率为32.85%（同比+8.10pct），费用率持续优化，盈利能力提升或验证公司品牌力不断提升。
    新课研发持续推进，延续高分红回馈投资者
    公司截止2023年末货币资金13.58亿元，同比增长12.65%，充沛的账面现金有助于公司持续投入新课研发，提升课程力。2024年3月公司推出《孙子兵法哲学班》、4月携手阿里钉钉推出新课《数字化组织》，新课推出或助力公司业绩成长。此外，公司持续高比例分红以回馈投资者，2023年计划向全体股东每10股派发现金红利10.00元，现金分红比例达96.85%，股息率为3.66%。
    风险提示：社会培训政策变动、行业竞争加剧、关键业务人员流动等风险。

盈利能力强劲，向上显韧性

万辰集团(300972)
    事件：万辰集团发布24Q1业绩预告。公司预计24Q1实现归母净利润550万元–710万元，比上年同期下降89.55%-86.51%。上年同期盈利5,263.35万元。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润盈利185万元–240万元，比上年同期下降96.42%-95.36%。表观净利润同比下滑较为明显主要系菌菇业务的主要产品金针菇销售价格同比波动较大，业务具备周期性，拖累归母净利润。
    点评：
    量贩零食业务快速增长验证量贩零食商业模式相比传统渠道的竞争优势和公司优秀的经营能力。24Q1总营业收入预计47-51亿元，同比+516.91%-569.42%，其中量贩零食业务收入预计46-50亿（23Q4量贩零食业务收入预计为40-45亿），业务快速发展从结果上进一步验证量贩零食商业模式的竞争力及公司经营的稳健和优秀。市场质疑开店放慢或者单店水平下滑导致量贩业务收入环比增速慢于预期，实质上公司单店收入平稳、开店稳步推进，业务本身稳步推进。截至24Q1公司货币资金约17亿元（23Q4货币资金为12亿元），有充沛的资金支持业务发展需求。量贩零食为渠道效率革命，行业当前仍处于头部品牌快速跑马圈地的阶段，公司团队实力、激励机制等均处于行业领先水平，量贩零食业务持续快速发展可期。
    利润率环比显著提升，表明公司量贩零食业务盈利韧性。剔除股份支付费用后，24Q1量贩零食业务净利润预计为1.1亿元-1.3亿元，对应净利率约为2.39%-2.60%（23Q4同口径预计为1.5-1.7%），盈利能力显著提升进一步验证量贩零食商业模式相比传统渠道的竞争优势，也表明目前市场竞争格局的相对确立和公司内部经营的韧性。往后展望，我们认为量贩零食行业竞争要义主要在于供应链效率和差异化，万辰集团当前在江苏、浙江、安徽、山东等区域具备领先优势，短期竞争预计较难改变优势区域长期的竞争格局，规模效应下，盈利能力有望进一步体现。
    盈利预测与投资评级：往后展望，量贩零食作为渠道效率更高的业态，行业仍处于快速提升渗透率的红利期。万辰集团作为行业第一梯队的品牌，业绩持续兑现验证公司经营能力，长期可期。我们预计公司23-25年每股收益为-0.48、0.87、2.12元，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、多品牌运营能力不及预期、食品安全问题。

工业阀门龙头，受益于下游行业高景气

纽威股份(603699)
    投资要点
    事件： 公司发布 2023年年报， 2023年实现营收 55.4亿，同比+36.6%；归母净利润 7.2 亿，同比+54.9%。单 2023Q4 实现营收 13.0 亿，同比+18.0%，环比-28.2%；归母净利润 1.33亿，同比+12.6%，环比-47.1%。 公司业务大幅增长，盈利能力显著提升。
    下游多行业拓展顺利， 国内外业务双增长。 除传统的石油天然气能源项目， 公司在 LNG、精细化工、核电、造船等市场领域快速扩大，亦在海洋风电、氢能、地热、生物能、太阳能和碳捕捉等清洁能源开发项目中积极拓展，业绩实现高增长。 23 年公司海外业务实现营收 30.3 亿，同比+27.4%，占比达 54.6%，毛利率为 32.0%，同比+5.9pp，毛利率提升主要系海外 LNG、氢能等行业占比高；国内市场实现营收 24.5亿，同比+48.2%，占比提升至 44.1%，毛利率为 31.3%，同比-5.02pp，毛利率下滑主要系国内传统行业竞争加剧。 另细分产品来看，工业阀门板块营收同比+35.9%，其中闸阀、截止阀、球阀、蝶阀、油气开采设备、安全阀等产品销量同比分别+20%、 +24%、 +30%、 +64%、 +22%、 +26%，拉动业绩增长。
    下游行业结构优化、规模效应显现，公司各产品线毛利率提升， 盈利能力提升。23 年公司综合毛利率为 31.4%，同比+0.81pp，净利率为 13.24%，同比+1.56pp；期间管理费用率为 13.8%，同比-1.4pp； 毛利率提升主要系公司细分下游结构变化（氢能、 油气、 LNG等行业及油气开采设备毛利率高） +成本管控良好，工业阀门板块毛利率+0.7pp 至 31.5%， 零件板块毛利率+18.5pp 至 58.4%，锻件板块毛利率+12.1pp 至-3.7%，铸件板块毛利率同比+53.2pp 至 57.9%。
    下游多行业高景气，公司为工业阀门龙头， 高增长可期。 23 年以来，公司下游油气开发、 LNG、造船海工、 FPSO等核心行景气度高， 公司内部深化工艺研究，外部拓宽客户， 有望保持业绩高增。 从产品来看，公司覆盖球阀、蝶阀、闸阀、截止阀、止回阀、调节阀、 API6A 阀及管汇撬装、水下阀、安全阀和核电阀等十大系列产品，致力于客户提供全套工业阀门的解决方案； 23 年实现高压硬密封紧急切断球、 偏心半球阀、 丁二醇装置用超高压截止阀、 大口径高温/超低温蝶阀、液氢阀门等突破， 打破海外垄断，产品竞争力持续提升。从下游拓展来看，公司持续深化国内外客户覆盖，在与传统的石油天然气能源项目的 SHELL、TOTAL、中石油、中石化等全球能源行业巨头继续开展深度战略合作的同时，也在天然气、炼油、化工、船舶海工、电厂、长输管线及新能源等行业不断扩大市场渗透，业务拓展顺利。
    盈利预测与投资建议。 预计公司 2024-2026 年归母净利润为 8.4、 9.6、 10.6 亿元，对应 EPS 为 1.11、 1.26、 1.40 元，当前股价对应 PE 为 16、 14、 12 倍，未来三年归母净利润复合增长率 14%， 给予公司 2024年 18倍 PE，对应目标价19.98 元， 首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示： 下游行业景气下行、海外市场发展不确定性、原材料成本上行等风险

自有品牌业务持续高增，24Q1业绩表现亮眼

乖宝宠物(301498)
    主要观点：
    2023年归母净利润4.29亿元，同比增长60.7%
    公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年公司实现收入43.27亿元，同比增长27.4%，归母净利润4.29亿元，同比增长60.7%。其中，2023Q4公司实现收入12.15亿元，同比增长33.5%，归母净利润1.14亿元，同比增长128.7%。2024Q1，公司实现收入10.97亿元，同比增长21.3%，归母净利润1.48亿元，同比增长74.5%。
    自有品牌业务同比高增，主粮业务表现亮眼
    2023年公司自有品牌业务实现收入27.45亿元，同比增长34.2%，自有品牌业务占公司整体营收的63.4%，同比增加3.2个百分点。麦富迪品牌影响力持续提升，品牌旗下双拼粮、益生军团、BARF等多个产品系列逐渐获得消费者认可，品牌结构和产品结构向高端化方向发展。分产品看，2023年公司零食产品实现营业收入21.66亿元，同比增长10.9%，毛利率37.2%，同比提升6.43个百分点；主粮产品实现收入20.87亿元，同比增长50.4%，毛利率36.0%，同比提升1.28个百分点。
    产品、渠道结构优化叠加原材料成本下行，公司盈利能力持续提升2023年公司综合毛利率26.8%，同比提升4.3个百分点；2024Q1，公司毛利率达41.1%，同比提升6.9个百分点。公司盈利能力增强主要系主粮业务占比提升、高端产品系列放量和公司直销渠道业务快速增长所致，原材料价格低位以及汇兑收益进一步推动公司利润率提升。
    分渠道看，2023年公司直销模式实现收入12.36亿元，同比增长57.0%，毛利率50.1%，同比增长1.25个百分点。经销模式实现收入16.68亿元，同比增长19.1%，毛利率32.3%，同比提升2.46个百分点；OEM/ODM业务实现收入14.07亿元，同比增长18.0%，毛利率30.5%，同比提升5.32个百分点。
    出口代工业务边际改善，境外业务稳健增长
    海关总署数据：2024年2月我国宠物食品出口量1.73万吨，同比增长22.8%；宠物食品出口额（美元口径）7964万美元，同比增长22.3%，我国宠物食品出口已实现连续6个月同比增长，宠物食品出口去库存已基本完成，受外需边际企稳、海外客户开拓以及2023年同期出口低基数影响，24年上半年我国宠物食品出口有望边际改善。分地区看，2023年公司境外业务实现收入14.64亿元，同比增长9.0%，境内业务实现收入28.63亿元，同比增长39.4%。
    投资建议
    乖宝宠物是我国宠物食品行业优质企业，自有品牌业务优势明显，综合考虑公司品牌力、产品高端化进程以及产能投放节奏，我们预计2024-2026年公司实现营业收入53.57亿元、65.10亿元、77.62亿元，同比增长23.8%、21.5%、19.2%，对应归母净利润5.74亿元、7.47亿元、9.19亿元，对应EPS分别为1.44元、1.87元、2.30元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    国际贸易摩擦风险；汇率变化风险；原材料价格波动的风险；国内市场竞争加剧风险；自主品牌建设不及预期风险等。

海运成本大幅下降，盈利能力提升显著

银都股份(603277)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营收26.5亿，同比-0.4%；实现归母净利润5.1亿，同比+13.5%。Q4单季度来看，实现营收6.0亿，同比+9.5%，环比-17.7%；实现归母净利润1.0亿元，同比+31.2%，环比-24.3%。公司盈利能力提升明显。
    海运运价下调影响产品均价，收入端增长受限。分产品来看，2023年，商用餐饮制冷设备营收19.6亿，同比-1.1%；西厨设备营收4.5亿，同比+4.6%；自助餐设备营收1.6亿，同比-12.3%。分地区来看，2023年，国内业务实现营收2.3亿，同比+91.1%，主要系国内餐饮业逐渐复苏以及公司在国内连锁市场开拓顺利；海外业务实现营收23.9亿，同比-4.8%，主要系公司针对国际海运价格降低下调海外产品价格。分销售模式来看，2023年，OBM销售营收20.0亿，同比-0.8%；ODM销售营收6.0亿，同比+0.4%。
    海运成本下降带动毛利率回升，产品拓展导致销售费用同比提升。2023年，公司毛利率、净利率分别为43.5%、19.3%，同比分别+5.7pp、+2.4pp，毛利率提升明显主要系海运成本大幅下降；期间费用率为20.7%，同比+2.6pp，主要系展会费、薪酬及仓库费用增加，销售费用率同比+3.2pp。Q4单季度来看，毛利率、净利率分别为48.7%、17.5%，同比分别+7.2pp、+3.1pp，环比分别+4.3pp、-1.5pp；期间费用率为26.3%，同比+4.1pp，环比+4.0pp。公司智能仓储方案持续推进，库存管理、成本管理能力持续加强，费用管控及盈利能力有望得到进一步改善。
    深入推进市场全球化，布局餐厨智能化开辟第二增长极。全球化方面，在海外营销网络提升项目上，公司持续实施英国自有海外仓建设项目，推进法国仓库选址及建设工作，泰国生产基地地块二的一期项目厂房已建设完毕。截至目前，公司已完成31个海外仓的铺设。餐厨智能化方面，公司新品在美国市场推广顺利，“智能薯条机器人”、“薯条自动装盒机”分别获得2023年、2024年美国餐饮协会大展颁发的科技创新奖。公司坚持自主开发，不断扩充产品品类，有望通过“万能蒸烤箱”、“智能薯条机器人”等智能化产品切入连锁餐饮渠道，开启成长新空间。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.5、8.2、9.6亿元，对应EPS分别为1.55、1.95、2.29元，对应当前股价PE分别为18、14、12倍，未来三年归母净利润复合增速为24%。公司全球化布局完善，同时积极推广智能化餐厨新品，有望受益于国内外餐饮行业复苏，给予公司2024年22倍目标PE，目标价34.10元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新产品拓展不及预期、海外市场拓展不及预期、汇率变动等风险。

23Q4业绩加速好转，看好天然甜味剂大订单持续放量

莱茵生物(002166)
    事件
    公司发布2023年年报，2023年实现营业收入14.94亿元，同比增长6.65%，实现归母净利润0.83亿元，同比下降53.84%，实现扣非归母净利润0.21亿元，同比下降86.17%。单Q4公司实现营业收入6.05亿元，同比增长43.40%，实现归母净利润0.42亿元，同比增长1322.72%，主要系Q4行业回暖，市场需求恢复增长。
    下游客户去库存公司业绩承压，23Q4曙光已现！
    公司2023年全年营业收入14.94亿元，同比增长6.65%。2023年上半年，下游客户库存去化需求迫切导致新增需求萎缩，业内竞争加剧，引发产品市场价格出现历年来的首次较大幅度下滑，公司迅速调整经营策略，丰富天然甜味剂产品线，打造“常规+定制配方”的多元产品体系，公司前三季度实现8.89亿收入，同比下降9.18%，毛利率下滑明显。2023年第四季度，行业回暖，市场需求恢复增长，在此前较为扎实的布局基础上，23Q4公司天然甜味剂业务迅速恢复，单季度毛利率较前三季度平均水平提升12pct，推动公司2023年收入增速回正。公司2023年归母净利润下滑主要是受到核心植物提取物产品市场价格下滑影响，以及本年度公司部分存货计提减值、费用增加。费用方面，23年公司管理费用1.40亿元，同比增长33.88%，主要系股权激励分摊的股份支付费用，以及因工业大麻工厂业务体量暂无法覆盖工厂运营费用与成本而造成的停工损失费用；销售费用为0.54亿元，同比增长20.20%，展览费、差旅费等有所增加；财务费用0.24亿元，同比增长210.88%，利息支出增加及因汇率变动汇兑收益相比上年同期减少；研发费用为0.48亿元，主要是人工费的增长。
    与客户签订5年合作新协议，2024年甜叶菊产能释放，天然甜味剂业务持续增长可期！
    公司主营植物提取物业务2023年实现营业收入14.84亿元，同比增长12.27%，占比总收入99.34%，毛利率为23.87%，同比下降5.13pct。其中天然甜味剂业务持续稳健增长，核心业务优势不断提升。公司产能及年度销量居全球天然甜味剂供应商前三。2023年甜味剂产品实现收入9.03亿元，同比增长1.51%，占比总收入60.42%。分地区来看，国外市场，公司与大客户芬美意2018年9月签署的五年合同于2023年到期，合同总金额3.45亿美元，已履行金额3.03亿美元，实际达成率为87.73%。双方于2023年6月16日签署未来五年合作新协议，将于2024年正式启动，本协议累计目标收入金额为8.4亿美元，最低累计目标收入金额为6.8亿美元。国内市场，公司加大天然甜味剂产品的开拓力度，依托品牌、研发等竞争优势加速抢占国内新兴食饮市场，成功与部分国内主流食饮品牌达成合作，2023年公司国内业务营业收入占比持续提升。2024年公司将全面完成甜叶菊专业提取工厂和合成生物车间的建设，释放更大的产能与成本优势，奠定业务发展根基。我们认为，公司天然甜味剂产能、销量全球领先并已掌握天然甜味剂部分高价值成分的生物合成生产技术，未来或将建立全球领先的天然甜味剂一站式采购与服务基地，成为天然甜味剂行业一流标杆。
    工业大麻业务发展不及预期，市场未来有望实现快速提升。
    公司拥有全美最大的工业大麻提取工厂，其在生产规模、工艺技术、质量标准等方面均大幅领先同行业。受行业政策进程缓慢及市场发展不及预期的影响，公司工业大麻市场拓展、产能释放进度延缓，导致业务仍处于亏损状态。据MordorIntelligence的预测，全球工业大麻市场规模将从2023年的22.1亿美元快速增长至2028年的49.7亿美元，未来五年的复合平均增长率为17.56%。法国、乌克兰、美国、老挝、日本、欧洲、德国等国家和地区皆出台大麻放宽政策，随着全球范围内政策的不断松绑，全球工业大麻应用拓展与市场需求有望实现快速提升，公司拥有全美产能最大的工业大麻提取工厂，有望享受行业快速增长红利，提升业绩空间。
    盈利预测：我们认为，随着与芬美意五年新订单的签约，公司天然甜味剂业务或将迎来高速增长期;工业大麻全球政策的不断松绑，全球工业大麻市场有望快速提升，公司有望享受行业红利，提升业绩空间。考虑到海外政策开放进程具备不确定性以及市场供需或出现阶段性不平衡，我们下调此前盈利预测，现调整为：预计24-26年营收为19.12/24.09/29.15亿元（24-25前值为21.5/26.9亿元），归母净利润为1.93/2.63/3.46亿元，（24-25前值为3.5/5.3亿元），公司天然甜味剂业务稳健增长，看好天然甜味剂大订单持续放量，以及对未来工业大麻市场的快速提升有信心，维持“买入”评级。
    风险提示：市场风险；原材料采购风险；依赖大客户风险；政策风险；工业大麻提取物应用于食品、饮料领域等具体政策的落地时间周期尚存在不确定性；国家出口政策的调整，将对出口外向型企业的经营带来较大影响；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻/毒品大麻应严格区分;坚决反对娱乐大麻合法化;相关业务或有政策变动/法律/经营管理/自然/研发操作风险;具体合作实施进度和效果存在不确定性;我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加。

2023年年报点评：LNG行业需求复苏，业绩弹性释放

富瑞特装(300228)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营收30.4亿元，同比增长89.3%；实现归母净利润1.5亿元，同比增长165.8%。Q4单季度来看，实现营业收入9.3亿元，同比增长80.0%，环比增长25.4%；实现归母净利润1.1亿元，同比增长187.4%，环比增长401.9%。2023年业绩实现扭亏为盈。
    低温储运应用设备快速放量，重装业务迈入业绩收获期。分产品来看，2023年，低温储运应用设备营收14.1亿，同比+187.6%，主要系国内天然气重卡行业的逐渐复苏；重装设备营收8.8亿，同比+133.2%，公司布局该业务多年，现已进入业绩收获期；LNG销售及运维服务营收5.9亿，同比+0.7%。分地区来看，2023年，国内业务实现营收21.0亿，同比+101.6%，主要系国内天然气重卡市场迎来行业复苏，带动国内营收大幅增长；海外业务实现营收9.4亿，同比+66.5%。
    盈利能力逐渐修复，规模效应逐渐释放。2023年，公司毛利率、净利率分别为21.2%、6.0%，同比分别+9.5pp、+19.2pp，毛利率提升明显主要得益于LNG行业需求复苏，公司主要业务毛利率均有较大提升；期间费用率为11.6%，同比-3.0pp，主要系营收规模扩大规模效应显现。Q4单季度来看，毛利率、净利率分别为34.8%、13.8%，同比分别+24.8pp、+36.5pp，环比分别+16.3pp、+9.6pp；期间费用率为13.7%，同比+4.1pp，环比-0.4pp。
    紧抓国内LNG业务发展机遇，积极布局氢能产业。LNG板块，一方面受益于油气价差扩大，LNG重卡经济性凸显，LNG重卡销量及渗透率提升带动公司LNG车用供气系统产品销量快速放量；另一方面，公司能源服务业务经营模式持续优化，受益于国内中西部地区开发利用偏远井口气资源的力度不断加大，业务规模有望持续扩大。氢能板块，公司积极进行氢能源应用产业方面的装备技术研发，氢燃料电池车用液氢供气系统产品已完成样品研发制造工作，液氢用低温止回阀、液氢用低温紧急切断阀、液氢用低温截止阀顺利通过特种设备型式试验，已实现液氢用阀门批量化生产。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.9、3.9、4.6亿元，对应EPS分别为0.50、0.68、0.81元，对应当前股价PE分别为15、11、9倍，未来三年归母净利润复合增速为47%。公司产业覆盖LNG全产业链，同时提前布局氢能业务，成长空间广阔，给予公司2024年20倍目标PE，目标价10.00元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：募投项目不及预期风险；油气价格波动风险；汇率波动风险。

2023年年报点评：发布23年分红预案，关注重点新游表现

完美世界(002624)
    事件：
    公司发布2023年年报。
    点评：
    短期业绩承压，影视业务快速增长，发布分红预案
    2023年，公司实现营业收入77.91亿元，同比增长1.57%，实现归母净利润4.91亿元，较去年同期下降64.31%，扣非归母净利润实现2.10亿元，同比下降69.56%，非经主要来自环球片单公允价值变动收益。其中，游戏业务实现营收66.69亿元，同比下降7.91%，实现归母净利润4.90亿元，同比下降69.21%，主要受产品研发周期影响，2023年公司新游上线数量较少，在营游戏受自然生命周期影响流水较22年回落，业绩贡献同比下降；影视业务实现营收10.34亿元，同比增长222.46%，归母净利润为9300万元，同比上升39%，扣非后归母净亏损8200万元，较上年同期有所收窄，主要为应收款项的信用减值损失。此外，公司发布利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利4.6元（含税），现金分红金额合计8.73亿元。
    在营产品坚持精细化长线运营，新产品周期稳步推进
    存量产品方面，公司长线运营《诛仙》《完美世界》《梦幻新诛仙》《幻塔》等产品。新品方面，2024年公司陆续上线《一拳超人：世界》、《女神异闻录：夜幕魅影》，有望开启产品新周期。储备产品方面，手游《乖离性百万亚瑟王：环》、《淡墨水云乡》以及端游产品《诛仙世界》《完美新世界（PerfectNew World）》积极开展测试，《诛仙2》《神魔大陆》《代号新世界》《代号YH》《代号Z》《灵笼》《代号野蛮人》以及轻量化小游戏等多款产品也在研发中。
    布局AI前沿科技，持续赋能游戏主业
    公司践行“技术驱动”的核心理念，逐步落地开发工具与生产管线的AI化。现阶段，公司已将AI技术应用于研发管线中的多个核心环节及应用场景，面向不同类型的游戏项目需要，开发多个AI工具。2024年2月，公司自研的完美世界智能角色对话算法完成备案，该模型将结合游戏自有数据进行训练，针对游戏对话场景提升产出效率，优化用户体验。2024年3月，英伟达GTC大会上，公司产品《诛仙世界》宣布正式接入英伟达Audio2Face技术，后续也将在AI在多领域、多场景的落地上进行密切合作，实现AI技术在游戏业务的持续赋能。
    投资建议与盈利预测
    公司围绕核心赛道发力多品类，提升品效合一发行能力，积极布局出海业务带来增量，考虑到储备产品上线周期，我们估计2024-2026年公司归母净利润预测为9.84/12.96/14.61亿元，EPS为0.51/0.67/0.75元/股，对应PE为20/15/13x，维持“买入”评级。
    风险提示
    新游戏上线不及预期风险，头部老游戏流水快速下滑风险，行业政策风险。

2023年年报及2024年一季报点评：2023年归母净利润受诉讼影响，阿拉善二期启动建设

远兴能源(000683)
    事件:
    2024年4月15日，远兴能源发布2023年年度报告：2023年实现营业收入120.4亿元，同比增长9.6%；实现归母净利润14.1亿元，同比下降47.0%；实现扣非后归母净利润24.1亿元，同比下降9.4%；销售毛利率41.1%，同比增长0.3个pct，销售净利率17.8%，同比下降11.2个pct；经营活动现金流净额为31.4亿元。
    2023年Q4单季度，公司实现营业收入40.1亿元，同比+52.2%，环比+49.3%；实现归母净利润为14.1亿元，同比+347.8%，环比+210.8%；扣非后归母净利润8.8亿元，同比增长157.1%，环比增长93.4%；经营活动现金流净额为11.4亿元。销售毛利率为48.5%，同比+15.7个pct，环比+9.6个pct。销售净利率为6.8%，同比-7.8个pct，环比-15.6个pct。
    2024年Q1单季度，公司实现营业收入32.8亿元，同比+31.0%，环比-18.1%；实现归母净利润为5.7亿元，同比-12.7%，环比-59.6%；扣非后归母净利润5.68亿元，同比下降13%，环比下降35.1%；经营活动现金流净额为4.2亿元。销售毛利率为44.5%，同比+2.9个pct，环比-4.0个pct。销售净利率为26.0%，同比-5.1个pct，环比+19.2个pct。
    投资要点:
    2023年归母净利润受非经常性损益影响
    2023年，公司实现营业收入120.4亿元，同比增长9.6%；实现归母净利润14.1亿元，同比下降47.0%；实现扣非后归母净利润24.1亿元，同比下降9.4%。归母净利润同比下滑较多，一方面，主要由于纯碱、尿素产品市场价格下滑；另一方面，主要参股公司蒙大矿业投资收益减少，叠加蒙大矿业诉讼事项计提预计负债9.64亿元产生非经常性损益。分业务板块来看，2023年纯碱业务实现营业收入53.8亿元，同比+47%，实现销量257万吨，同比+59%，价格为2094元/吨，同比-8%，毛利率为59.5%，同比增长1.8个pct，2023年阿拉善一期部分生产线投料，产能逐步释放，一定程度对冲了纯碱价格下降带来的不利影响。小苏打业务实现营业收入18.0亿元，同比-23%，主要由于小苏打价格同比下滑26%至1506元/吨，实现销量120万吨，同比+4%，毛利率为43.1%，同比下滑9.5个pct。尿素业务实现营业收入38.4亿元，同比+1%，销量为181万吨，同比+16%，单价为2122元/吨，同比-13%，毛利率为24.5%，同比-5.1个pct。
    2023年Q4，公司扣非后归母净利润8.8亿元，同比增长157.1%，环比增长93.4%，非经常性损益来自于公司就参股子公司蒙大矿业诉讼计提预计负债9.64亿元。2023年Q4扣非后归母净利润同比增长亮眼，一方面，2023年Q4纯碱价格上涨，据百川盈孚，2023Q4纯碱均价（不含税）2407元/吨，环比+5.4%，天然碱价差1980元/吨，环比+4.3%；另一方面，阿拉善一期释放产能销量提升。
    利润分配方面，据公司2023年年报，2023年公司拟每股派息0.3元（含税），合计派发现金分红11.19亿元，按2024年4月15日收盘价计算，股息率为4.8%。
    2024年Q1业绩受产品价格下滑影响
    2024年Q1单季度实现扣非后归母净利润为5.7亿元，同比-0.9亿元，环比-3.1亿元。一方面，主要由于纯碱、小苏打、尿素等主营产品价格价差下滑，2024Q1纯碱、小苏打、尿素价格分别为1986、1593、2041元/吨，同比分别为-22%、-19%、-19%，环比分别-20%、-16%、-9%；纯碱、小苏打、尿素价差分别为1581、1136、670元/吨，同比分别为-22%、-19%、-15%，环比分别变动-20%、-19%、-15%。另一方面，煤炭市场价格下滑导致参股公司蒙大矿业确认投资收益减少，2024年Q1公司对联营企业和合营企业的投资收益为0.6亿元，同比减少1.5亿元，环比减少0.9亿元。
    阿拉善二期项目建设已启动，看好公司长期成长
    公司阿拉善天然碱项目规划建设纯碱产能780万吨/年、小苏打产能80万吨/年，其中一期规划建设纯碱500万吨/年、小苏打40万吨/年，二期规划建设纯碱280万吨/年、小苏打40万吨/年。项目一期于2023年6月投料试车，据公司2023年年报，截至2024年4月15日，第一条、
    第二条和第三条生产线已达产，第四条生产线正在试车；项目二期于2023年12月启动建设，规划投资约55亿元，计划于2025年12月建成。阿拉善项目新建产能体量大，两期项目建成后，公司有望成为国内纯碱行业龙头。公司纯碱单吨成本有望进一步降低，我们看好阿拉善项目为公司带来的长期成长性。
    盈利预测和投资评级 基于公司阿拉善项目投产进度、纯碱行业供需格局趋势以及价格价差情况，预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为146.47、163.83、183.51亿元，归母净利润分别为26.17、32.46、37.09亿元，对应PE为9、7、6倍。公司阿拉善一期逐步投产，二期已启动建设，看好公司未来成长性，维持“买入”评级。
    风险提示 原材料价格波动风险、产品价格大幅下跌风险、下游需求不及预期、阿拉善项目建设投产低于预期、大股东债务问题。
   

2023年报点评报告：2023年圆满收官，2024年势能仍足

东鹏饮料(605499)
    事件:
    2024年4月14日，东鹏饮料发布2023年年报，2023年公司实现营业收入112.63亿元，同比+32.42%；归母净利润20.40亿元，同比+41.60%；实现扣非归母净利润18.70亿元，同比+38.29%。其中，2023Q4单季度实现营收26.22亿元，同比+40.88%；归母净利润3.84亿元，同比+39.69%；扣非归母净利润3.68亿元，同比+27.72%。
    投资要点:
    大单品基本盘仍显示较高成长性，新品贡献占比提升。分产品看，2023年东鹏特饮、其他饮料分别实现营收103.36、9.14亿元，同比+26.48%、186.65%，其中2023年Q4东鹏特饮、其他饮料营收分别同比+31.5%、252.6%。据尼尔森，2023年东鹏特饮500ml瓶装饮料按销售金额排名成为中国市场饮料单品SKU第三位，东鹏特饮在中国能量饮料市场中销售量占比由2022年末的36.70%提升至43.02%，排名保持第一；销售额占比由2022年末的26.62%提升至30.94%，排名稳居第二。2023年1月，公司结合疫情后市场需求推出高性价比的电解质饮料“东鹏补水啦”，消费场景由病后身体恢复扩展到运动流汗等众多需要人体体液平衡的消费场景，2023年补水啦及东鹏大咖合计收入占比为5.11%，第二增长曲线势头显现。
    坚持渠道深耕，全国化势头良好。公司在广东区域坚持渠道深耕策略，2023年广东实现营收37.61亿元，同比+12.14%；非广东的全国区域实现营收60.24亿元，同比+41.40%，其中华北、华东、西南区域的收入增速分别达到64.83%、48.41%、64.71%，主要系公司坚持夯实业务基础，完善经销体系，持续开拓终端网点，加强终端陈列。2023年，公司经销商数量从2779家增加至2981家，实现地级市100%覆盖，全国活跃终端网点由300余万家增长至340万家，同比约+13%。同时公司持续推进数字化升级，搭建起从生产到消费者的全链路信息系统，截至2023年末，累计不重复扫码用户达1.9亿。扎实的渠道深耕和多年的数字化积累，为公司营收破百亿元提供扎实基础。
    成本下行修复毛利，费率上行拖累盈利。2023年公司毛利率同比+0.74pct至43.1%，预计主要由于包材等成本改善，其中2023Q4毛利率同比+0.52pct至44.9%，同比延续改善趋势。2023年公司销售、管理费用率分别为17.4%、3.3%，同比+0.32pct、+0.27pct，预计主要系销售人员的增加叠加冰柜投放，以及公司年度业绩达成较好下管理人员薪酬的增加。2023年公司投资净收益占营收比例同比+0.44pct至1.3%，主要系处置交易性金融资产取得的投资收益的增加。综合来看，公司归母净利率同比+1.17pct至18.1%。
    盈利预测和投资评级：公司立足能量饮料基本盘，拥抱多品类，助推包括“补水啦”“鹏友上茶”“东鹏大咖”“VIVI鸡尾酒”等新品发展，为企业的可持续发展培育新增长点，2023年公司收入跨入百亿元，增长势头仍足。2024年公司展望积极，目标营收/净利润增幅均不低于20%，我们预计核心主品维持强劲增长，电解制水、无糖茶等新品持续贡献增量。我们调整公司的盈利预测，预计2024-2026年EPS分别为6.70/8.40/10.23元，对应PE分别为29/23/19X，维持“买入”评级。
    风险提示：（1）新品销量不及预期；（2）区域分布较集中的风险；（3）能量饮料行业增长不及预期；（4）公司核心和潜力市场招商不及预期；（5）食品安全风险。
   

2023年报点评：2023年归母净利润同比+60%，出海布局持续深化

银轮股份(002126)
    事件:
    2024年4月15日，银轮股份发布2023年年报：2023年公司实现营收110.18亿元，同比+29.9%；归母净利润6.12亿元，同比+59.7%；扣非后归母净利润5.81亿元，同比+90.4%，其中：2023Q4实现营收30.26亿元，同比+22%；归母净利润1.69亿元，同比+11.1%；扣非后归母净利润1.67亿元，同比+38.5%。
    投资要点:
    2023年营收实现较快增长，“乘用车+商用车及非道路”双轮驱动。2023年公司实现营收110.18亿元，同比+29.9%，实现较快增长，主要系2023年公司乘用车业务快速增长叠加商用车及非道路业务逐步恢复所致。分业务来看，2023年公司乘用车业务实现营收54.3亿元，同比+51.2%；商用车及非道路业务实现营收45.2亿元，同比+11.7%；数字与新能源业务实现营收7.0亿元，同比+37.4%。
    2023年归母净利润同比+59.7%，毛利率逐季提升。2023年公司归母净利润6.12亿元，同比+59.7%。从公司盈利能力来看，2023年公司实现毛利率21.57%，同比+1.73pct，分业务来看：商用车及非道路业务毛利率实现24.42%，同比+2.08pct；乘用车业务毛利率实现17.28%，同比+2.37pct。公司坚定持续推行“变革创新、降本增效”经营方针，通过各类改革举措激发旗下经营体积极性，经营效益逐季提升，分季度来看公司2023年Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别为20.18%/20.91%/21.99%/22.94%。
    出海布局持续深化，打造全球换热器优秀供应商。2023年公司年报提出2024年营业收入目标130亿元，争取完成135亿元，海外经营体实现整体盈利，归母销售净利润率目标6%以上。此外，公司将秉承深化国际化、加大产业出海的经营方针和目标，持续布局海外业务。产能端，2023年墨西哥工厂及波兰工厂已投产，且墨西哥工厂在2023Q4实现了盈亏平衡。此外国内四川宜宾工厂、陕西西安工厂已投产，公司现正积极筹建安徽合肥工厂，国内外工厂的陆续投产和产能爬坡持续完善公司全球化布局。客户端，公司产品面向全球市场，客户分布广泛，除吉利、广汽、长安等国内客户外，成功开拓了宝马、戴姆勒、奥迪、法拉利、通用、福特等优质海外高端客户资源，形成稳固伙伴关系，且产品客户覆盖率正在获得持续提升。
    盈利预测和投资评级考虑到公司出海步伐不断加速，海外业务有望贡献显著增量，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业总收入136.84、168.98、197.80亿元，同比增速为24%、23%、17%；实现归母净利润8.77、11.44、14.25亿元，同比增速为43%、30%、25%；EPS为1.07、1.39、1.73元，对应当前股价的PE估值分别为16、12、10倍，维持“买入”评级。
    风险提示原材料价格持续上涨；销量不及预期；新客户拓展不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期；公司经营目标不构成业绩承诺，存在不达预期的风险。
   

运营商业务营收高增，员工人数逆势扩张

迪普科技(300768)
    事件：
    迪普科技发布2023年年度报告和2024年第一季度报告，2023年公司实现营收10.34亿元，同比增长15.77%；归母净利润1.27亿元，同比下降15.44%；扣非归母净利润1.19亿元，同比下降12.32%；毛利率为68.83%，同比上升1.04pct。2024年第一季度公司实现营收2.55亿元，同比增长10.16%；归母净利润0.37亿元，同比增长12.37%；扣非归母净利润0.33亿元，同比增长5.07%；毛利率为69.41%，同比下降0.29pct。
    运营商行业营收高增，毛利率提升明显
    公司多个产品多年入围三大运营商的集中采购名单，并多次在多个标段中位列第一。2023年，公司在核心网业务持续突破，参与了多地核心网工程建设；在运营商云安全、安全服务、数据安全、流量分析等多场景落地，抗DDoS平台建设持续引领市场份额，公司产品已经规模应用于三大运营商包括城域网、互联网出口、云安全资源池、数据中心等核心节点在内的全国网络中，已经成为业内网络安全产品核心供应商。2023年，公司运营商行业营收为2.73亿元，同比增长29.84%，毛利率同比提升4.77pct。
    发布员工持股计划，员工人数逆势扩张
    2024年3月20日，公司发布2024年员工持股计划(草案)，参加对象总人数为147人，筹集资金总额上限为0.27亿元，涉及标的股票数量为378.5万股，占公告时总股本的0.59%，未设置短期的公司层面的业绩考核指标。截至2023年末，公司员工总数为1690人，同比增长13.35%，其中销售人员同比增长28.96%，销售费用同比增加32.93%，加强市场逆势扩张。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到下游资本开支承压，公司逆势扩张，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为12.59/15.63/19.28亿元，同比增速分别为21.76%/24.18%/23.35%，归母净利润分别为1.70/2.20/2.81亿元，同比增速分别为34.36%/29.39%/27.81%，EPS分别为0.26/0.34/0.44元/股，3年CAGR为30.49%。鉴于公司是全场景网络安全产品及运营解决方案的领先提供商，参照可比公司估值，我们给予公司2024年50倍PE，目标价13.21元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游客户支出不达预期；行业竞争加剧等
   

2023年报及2024一季报点评：Q1主业利润高增，新业务+涨租助后续成长

小商品城(600415)
    投资要点
    业绩简评：2023年公司收入113.0亿元，同比+48%；归母净利润26.76亿元，同比+142%；扣非净利润24.7亿元，同比+40%，利润均符合业绩预告。2024Q1，公司收入26.8亿元，同比+26%；归母净利润为7.13亿元，同比-42%；扣非净利润为6.91亿元，同比-36%。
    Q1来自主业的归母净利润或增长100%以上：2023Q1的归母净利润中，投资收益（主要来自地产公司）和资产处置收益较高。用扣非归母净利润减去投资收益，公司2024Q1来自主业的归母净利为6.5亿元，同比2023Q1的3.0亿元增长114%。
    市场涨租落地，有望助公司实现长期持续增长。公司2023期末对市场到期商位的租金进行调整，平均上浮5.5%。未来公司结合义乌指数引入评价体系，结合我国GDP增速、市场化租金价格波动、市场景气指数等指标构建租金差异化定价模型，预计未来3年增长率不低于5%。市场经营（以租金收入为主）是公司的重要利润来源，2023年贡献74%的毛利润额；由于公司收取的租金与市场化租金价格之间存在一定的价差，故存在涨租空间。未来随租金提升，公司主业利润有望持续增长。
    义乌出口景气度较高，为公司进一步成长打下良好基础。2024年1~2月，义乌进出口总值达1166亿元，同比+47.3%，其中出口1027.7亿元，同比+41%。一带一路国家高增，合计出口759亿元，同比+56.6%。义乌市进出口贸易展现高景气度，2024Q1义乌国际商贸城日均客流量超21万人次，日均外商3523人，同比+160%。
    新业务快速发展，数据资源入表取得进展。2024Q1公司Chinagoods平台在2024Q1新增GMV为110亿元，同比+37.5%；yiwupay完成跨境交易超62亿人民币。2024年公司将持续扩大与数据要素相关的投入，第一季度末，公司可确认的无形资产-数据资源的金额超过800万元。新业务有望打造公司第二曲线，随着公司对数据资源变现的探索，未来也有望贡献利润增量。
    发布“提质增效重回报”行动方案：公司计划从2024年起三年内，以现金方式分配利润的比例不断提高；通过股权激励等方式，构建和完善公司的长期激励与约束机制，实现公司、员工和股东的多赢。
    盈利预测与投资评级：受益于涨租及新业务高增，我们将公司2024~25年归母净利润预期从30.0/33.3亿元，上调至31.2/35.2亿元，新增2025年归母净利润预期为40.0亿元，对应4月17日PE为15/13/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新市场建设及新业务发展不及预期，外需疲软等

经营质量稳步提升，创新管线高效推进

天士力(600535)
    事件：
    公司发布2023年年度报告，2023全年实现收入86.74亿元（yoy+0.42%），归母净利润10.71亿元，主要系报告期内金融资产公允价值变动损失低于上年所致，扣非归母净利润11.81亿元（yoy+60.11%）。单Q4季度公司实现收入21.03亿元（yoy-15.64%），归母净利润0.39亿元（yoy-50.44%），扣非归母净利润1.27亿元。
    医药工业稳健增长，经营质量持续提升
    公司2023年医药工业实现收入74.21亿元（yoy+3.22%），毛利率72.96%（yoy+1.85pct），其中中药业务实现收入59.71亿元（yoy+6.62%），毛利率72.24%（yoy+2.36pct），主营产品心脑血管类实现收入52.54亿元（yoy+3.45%），毛利率74.93%（yoy+2.18pct）。医药商业实现收入12.15亿元（yoy-14.21%），毛利率29.54%（yoy+2.29pct），营业成本较去年同期减少16.92%。
    持续加大研发力度，实现中药、化药、生物药协同发展
    公司2023年全年研发投入13.15亿元，较去年同期增加29.49%。公司拥有98款在研管线，其中现代中药、生物药、化学药分别布局25款、12款、59款产品。41款1类创新药管线，有26款已进入临床II/III期阶段，另有多款产品已提交上市及一致性评价申请。公司持续推进真实世界研究和循证医学研究，报告期内新增10个品种进入23项指南与共识。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024-2026收入分别为96.50/104.86/111.60亿元，同比增速分别为11.25%/8.66%/6.43%；归母净利润分别13.37/14.52/15.34亿元，同比增速分别为24.87%/8.58%/5.60%，EPS分别为0.90/0.97/1.03元/股，对应PE分别为17/15/15倍。鉴于公司为现代中药创新龙头企业，在研产品管线储备丰富，参考可比公司相对估值，我们给予公司2024年24倍PE，目标价21.49元，维持“买入”评级。
    风险提示：医药行业政策风险、研发失败风险、原材料价格风险、经营管理风险等
   

公司信息更新报告：高分红积极回报股东，多元业务助力长期发展

建发股份(600153)
    高分红积极回报股东，多元业务助力长期发展，维持“买入”评级
    建发股份发布2023年年报，公司实现营业收入、归母净利润分别为7636.8、131.0亿元，分别同比-8.3%、+108.8%；毛利率和销售净利率分别为4.4%和2.2%，同比增长0.6、0.9个百分点。拟每10股现金分红7元（含税），分红比例67.9%（剔除重组收益和永续债利息），合计21.0亿元，按公告日收盘价计算，股息率约7.1%。考虑销售市场下行对公司影响，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为50.5、64.3、78.0亿元（2024、2025原值为87.1、98.3亿元），EPS分别为1.7、2.1、2.6元，当前股价对应PE估值分别为6.2、4.9、4.0倍，公司多元业务协同发展，经营业绩有望长期向好，维持“买入”评级。
    供应链及地产业务短期承压，重组收益增厚整体利润
    公司2023年供应链及房地产业务分别实现营收5933.7、1664.5亿元，同比分别-14.79%、+21.9%，归母净利润分别为39.5、1.9亿元，同比分别-1.4%、-91.6%。其中房地产业务利润下滑除受联发集团结转低毛利项目影响外，建发房产与联发集团合计计提29.3亿元存货跌价准备，进一步影响当期业绩。但受益于红星美凯龙合并对价小于可辨认净资产公允价值，确认归属上市公司重组收益95.2亿元，若不考虑该部分收益，公司全年实现归母净利润41.5亿元，同比下降34.0%。
    有息负债规模持续压降，经营性现金流显著改善
    公司坚守稳健发展经营思路，截至2023年底公司资产负债率72.6%，降至2014年以来新低，其中房地产业务有息负债规模合计减少156亿元，同比下降12.5%。公司经营性现金流持续优化，2023年公司实现经营性现金流净额293.9亿元，同比高增89.9%，其中房地产业务经营现金流净额182亿元，同比提升25.46%。
    在手资金充裕，公开市场融资渠道畅通
    截至2023年末公司在手货币资金983.5亿元，足以覆盖短期借款及一年内到期的非流动负债（合计329.8亿元）。公司融资渠道畅通，2023年以来公司累计公开市场融资111.5亿元，票面利率处于2.24%-4.04%之间。同时公司配股项目已完成首轮问询回复等工作，募集资金（不超过77.9亿元）将补充公司流动资金。
    风险提示：大宗商品经营不及预期、房地产行业恢复不及预期。

性价比战略牵引，全渠道经营向上

三只松鼠(300783)
    事件：三只松鼠发布2024年一季度报告，2024Q1公司实现营收36.46亿元，同比+91.83%，实现归母净利润3.08亿元，同比增长60.80%，实现扣非净利润2.63亿元，同比增长92.84%。
    点评：
    高端性价比战略牵引，全渠道延续放量可期。抖音渠道快速放量、24年年货礼盒热销以及四款坚果品类进入量贩零食验证性价比战略成效，推动公司收入连续三个季度高速成长。市场质疑公司抖音和年货增长的持续性，我们认为公司本轮渠道放量是由供应链优化（自产率提升、原材料直采等）支撑高端性价比战略实现逻辑闭环的成果体现，高性价比产品契合全渠道，高端性价比战略有望驱动公司全渠道经营向上。
    盈利能力提升表明公司供应链持续优化及内部管理提效的成果。24Q1公司实现毛利率27.4%，同比略微下降0.87pct，核心品类毛利率保持稳定，管理费用率为1.3%，下降1.9pct，实现扣非归母净利率7.2%，同比+0.04pct，利润率兑现打消市场对于性价比战略下盈利能力的担忧，亦表明公司供应链优化及内部管理提效的成果。
    此轮零售变革的驱动主要在于供求关系的变化倒逼产业链效率的提升，从而实现前端性价比产品的供应，率先完成供应链效率和渠道效率提升的公司有望实现竞争壁垒的提升。对于三只松鼠而言，抖音等渠道放量且盈利能力提升表明公司完成了供应链优化支撑性价比战略驱动前端渠道放量的逻辑闭环。
    盈利预测与投资评级：往后展望，高端性价比战略牵引下，公司收入端有望延续快速增长，线上抖音打开规模入口，“抖+N”策略下有望拉动线上全平台增速向上；线下渠道，年货礼盒已经验证公司在坚果品类的品牌心智及性价比战略的成效，线下日销渠道未来快速增长亦可期。利润端，供应链持续优化及规模效应下，公司盈利能力亦有望持续向上。我们预计公司24-26年每股收益为1.02、1.52、2.06元，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：坚果等原材料涨价、线上竞争加剧、线下网点扩张不及预期、食品安全问题。

公司信息更新报告：2023及2024Q1利润增速亮眼，提高分红回馈股东

索菲亚(002572)
    业绩符合预期，大家居战略筑品牌护城河，维持“买入”评级
    2023年公司实现营收116.7亿元（同比+3.9%，下同），归母净利润12.61亿元（+18.5%），扣非净利润11.35亿元（+21.1%），利润端增速亮眼。分季度看，2023Q4公司实现营收34.7亿元（+5.4%），归母净利润3.1亿元（+18.4%），扣非净利润2.3亿元（+22.8%），2024Q1公司预计实现营业收入19.85-21.66亿元（+10%-20%），归母净利润1.57-1.88亿元（+50%-80%），其中2024Q1业绩超预期主要系2023Q1基数较低、2024生产订单较充足、整装渠道及米兰纳品牌增速较快以及公司控费良好。同时，2023年公司每10股派发含税现金红利10元，预计派发含税现金股利9.5亿元，分红率达75%，公司积极回馈股东态度彰显。考虑到地产行业调整，我们下调2024-2025年盈利预测，新增2026年预测，预计2024-2026年归母净利润14.62/16.55/18.64亿元（2024/2025年原值15.86/18.34亿元），对应EPS为1.60/1.81/2.04元，当前股价对应PE11.9/10.5/9.3倍，维持“买入”评级。
    收入拆分：客单价提升带动各品牌持续增长，整装渠道延续靓丽表现
    分产品看，衣柜及配套产品/橱柜及其配件/木门收入分别为94.11/12.44/5.89亿元，分别同比变动+2.54%/-2.33%/+35.73%，橱柜增长略微承压，木门收入增速亮眼。分品牌看，索菲亚/米兰纳/华鹤收入分别为105.52/4.72/1.63亿元。其中，索菲亚/米兰纳分别同比变动+10.96%/+47.24%，工厂端平均客单价分别为19619/13949元，分别同比+6.3%/+6.6%，整家定制套餐销售带动客单价提升逻辑逐步兑现。分渠道看，2023年公司经销/直营/大宗渠道分别实现收入96.27/3.15/14.51亿元，分别同比+4.36%/+13.58%/-4.86%。其中，公司整装渠道实现收入同比增长67.52%，公司通过推出专属产品和价格体系，与零售渠道形成差异，从不同角度开拓市场，2023年公司直营整装事业部已合作装企数量211个。
    盈利能力：毛利率、净利率均同比提升，控费表现平稳
    毛利率方面，2023年公司整体毛利率为36.2%（+3.2pct），主系公司管理效率、产品板材利用率、生产效率、供应链效率均显著提高。费用率方面，公司期间费用率为20.3%（-0.2pct），销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.3pct/-0.2pct/+0.4pct/-0.2pct，费用率表现相对平稳。综合影响下，2023年公司净利率为11.3%（+1.8pct）；2023Q4公司净利率为9.6%（+1.8pct）。
    运营能力：现金流改善明显、合同负债表现靓丽、坏账计提充分
    2023年公司经营质量稳步提升，拆分看：现金流方面，2023年公司经营性现金流净额26.54亿元（+95%），主要系公司销售量增加，资金回笼速度较好。业绩前瞻指标方面，合同负债13.1亿（+86%），同比增速靓丽主系预收经销商货款增加。减值损失计提方面，2023年公司计提各项减值损失合计3.15亿元；其中，公司2023年计提坏账准备1.86亿（单项计提1.5亿，预计以恒大集团为主）。公司减值损失计提充分，我们看好未来轻装上阵，利润率提升逻辑通顺。
    风险提示：需求恢复不及预期、原材料价格波动大、行业竞争加剧。

2023年报点评：业绩超预期，核心品种稳定放量，二线品种OTC扩展

济川药业(600566)
    投资要点
    事件：公司2023年收入96.55亿元（+7.3%，括号内为同比数据，下同），归母净利润28.23亿元（+30.0%），扣非归母净利润26.92亿元（+32.7%），业绩超预期。
    Q4利润加速释放，2024年有望维持高利润率：单季度看，公司Q4收入和归母净利润同比增速分别为+0.5%和+51.8%，环比增速分别为+63.4%和45.4%；Q3业绩短期受到反腐影响，Q4保持快速恢复；随着院内反腐边际改善，且流感等传染病持续，预计公司24Q1仍业绩亮眼。
    费用率控制良好，加速释放利润：从费用率上看，公司通过对销售团队的优化和反腐后费用减少，2023年销售费用率同比下滑4.22pct至41.5%；研发费用率同比下滑1.34pct至4.81%；财务费用率和管理费用率保持优秀水平。随着费用率的下滑，公司2023年销售净利率同比提升5.14pct至29.28%，盈利能力不断加强。
    发布新一轮股权激励计划：公司拟发布股权激励计划，计划目标为核心高管和核心研发人员共70人，本期员工持股计划涉及受让股票数量不超过37.9万股，占公司总股本的0.04%；预计总规模不超过1431万元。
    盈利预测与投资评级：考虑到集采等因素影响，我们将2025年的收入由116亿元下调至113亿元，预计2026年收入为123亿元。考虑到公司OTC端的加速开拓，公司盈利能力提升；我们将2024-2025年的归母净利润由27.0/31.1亿元上调至30.2/33.9亿元，预计2026年归母净利润为38.0亿元，对应2024-2026年PE估值为13/12/11倍；基于公司1）反腐影响2024年逐步消除，2）小儿豉翘有望进入儿科基药，加速放量，3）二线品种持续放量，研发管线开始收获；4）BD和销售能力强，有望形成大品种代销，维持“买入”评级。
    风险提示：集采风险，BD品种存在不确定性，产品销售不及预期，研发不及预期等。

第二曲线提速增长，渠道精耕势能延续

东鹏饮料(605499)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报。根据公告，2023年公司实现营业收入112.63亿元，同比增长32.42%，实现归母净利润20.40亿元，同比增长41.60%，实现扣非后归母净利润18.70亿元，同比增长38.29%；单季度来看，23Q4公司实现营业收入26.22亿元，同比增长40.88%，实现归母净利润3.84亿元，同比增长39.69%，实现扣非后归母净利润3.68亿元，同比增长27.72%。2024年公司计划营收、净利润增速均不低于20%。
    收入分析：东鹏特饮份额提升，第二曲线发展提速。2023年公司实现营收112.63亿元，同比增长32.42%（Q1：+24.14%；Q2：+29.96%；Q3：+35.17%；Q4：+40.88%）。分产品来看，2023年东鹏特饮实现收入103.36亿元，同比+26.48%，延续较快增长，根据尼尔森IQ，2023年东鹏特饮在中国能量饮料市场的销量市占率为43.02%，同比+6.32pct，排名第一，销额市占率为30.94%，同比+4.32pct，稳居第二；第二曲线电解质饮料、茶饮料等其他饮料实现收入9.14亿元，同比+186.65%。公司产品实现较好增长主要得益于公司在广东区域继续实行全渠道精耕策略，同时积极开拓全国销售渠道，带动500ml金瓶和东鹏补水啦等新品销量增长。渠道方面，公司持续推进全国覆盖，强化终端网点开拓、优化冰柜及终端高势能陈列，截止2023年末公司经销商数量为2981家，同比增长7.3%，覆盖100%地级市，全国活跃终端网点数量为340万家，同比增长约13.4%。分区域来看，2023年优势区域广东实现收入37.61亿元，同比+12.14%，收入占比33.44%，主要得益于公司持续进行全渠道精耕，并针对薄弱区域重点投放、减少发展不平衡；全国区域实现收入60.24亿元，同比+41.40%，其中华北/华东/西南区域分别同比+64.83%/+48.41%/+64.71%，增速超越全国区域，主要系华北、华东和西南事业部通过不断夯实业务基础、完善营销体系、持续开拓终端网点、加强终端陈列及把握新消费机会等方式促进销量快速增长。
    利润分析：费用投放助推增长，成本改善盈利提升。2023年公司毛利率为43.07%，同比+0.75pct，主要得益于聚酯切片、纸箱等原材料价格下降。费用方面，2023年公司销售费用率为17.36%，同比+0.32pct，主要源于：1）销售人员数量增加，职工薪酬支出增长；2）冰柜投入加大，宣传推广费支出增长；管理费用率为3.27%，同比+0.27pct，主要源于公司管理人员薪酬、会议及办公费、差旅费等支出增加；财务费用率为0.02%，同比-0.46pct，主要得益于定期存款收入利息大幅增加。此外，公司投资净收益/营业收入为1.26%，同比+0.44pct。综合来看，2023年公司净利率为18.11%，同比+1.17pct。伴随着后续新品持续放量，规模效应逐步放大，叠加物流费用管控、数智化运营等降本增效，公司盈利能力有望进一步提升。
    未来展望：2024年深化多品类、全渠道布局，营收、净利润增速目标均不低于20%。具体来看，产品端，聚焦瓶装特饮巩固领先地位，同时强化多元产品矩阵、布局新增长点，如东鹏补水啦打造多口味、多规格的产品矩阵，东鹏大咖以生椰拿铁、经典拿铁为主，同时储备新口味，VIVI鸡尾酒、鹏友上茶系列产品在现有的基础上推出新口味及新规格，抢占市场份额；渠道端，深化全渠道布局，优化区域结构，持续推进全国化发展战略；品牌端，东鹏特饮围绕“累了困了喝东鹏特饮”为核心，整合所有媒介形式聚焦宣导，同时借势重大综合性运动赛事提升民族品牌形象，东鹏补水啦拟邀请明星代言，并通过电视广告、综艺植入等扩大宣传促进销售；成本端，持续完善总成本控制策略，通过采用多样化的原材料采购策略、强化生产设备管理和物流费用管控等保持成本领先优势；运营端，加速数字化到数智化的升级改造，不断提高市场反应效率和公司运营效率。
    投资建议：公司能量饮料基本盘稳固，第二曲线持续发力，叠加品牌、渠道、规模等优势，有望顺利实现单一品类向多品类切换，逐步成为国内领先的综合型饮料企业。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为143.33/175.91/211.71亿元，同比增长27.3%/22.7%/20.4%，归母净利润26.21/32.63/39.93亿元，同比增长28.5%/24.5%/22.4%，对应EPS分别为6.55/8.16/9.98元，首次覆盖，给予“买入-B”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，渠道拓展不及预期，新品表现不及预期等。

公司简评报告：营收与信用成本展现弹性，不良处置保持审慎

宁波银行(002142)
    投资要点
    事件：宁波银行公布2023年度报告，经营数据与此前业绩快报一致。2023年，公司实现营业收入615.85亿元（+6.40%，YoY），实现归母净利润255.35亿元（+10.66%，YoY）。年末不良贷款率为0.76%（持平，QoQ），不良贷款拨备覆盖率为461.04%（-19.53pct，QoQ）
    核心观点：在上份简评中，我们依据业绩快报梳理了宁波银行Q4规模增长情况及潜在的营收与信用弹性。本报告结合年报详细数据，梳理了Q4营收弹性来源、下半年资产负债利率与中间业务收入、资产质量等情况。我们认为，行业下行压力之下，公司在资产摆布、多元化经营及风险管理方面的比较优势依然明显。
    投资收益如期带动营收增速改善。2023年Q4，公司实现营业收入143.50亿元（+9.65%，YoY），较Q3同比下降局面明显改善。主要原因在于投资收益受益于债券市场良好走势，低基数下实现快速增长，Q4公司实现投资收益+公允价值变动损益26.92亿元（VS.0.66亿元，2022Q4）。此外，利息净收入边际亦有所改善，Q4公司实现利息净收入106.98亿元同比增长4.09%，较Q3提升3.17个百分点，主要原因在于息差压力缓解，测算Q4单季息差（年化）为1.85%，较Q3提升3bp，体现公司良好的资产负债动态管理能力。
    贷款平均收益率降幅明显收窄，存款成本率受定期化影响上升。2023年全年公司净息差为1.88%，较Q1-Q3下降1bp，降幅明显低于Q2与Q3。资产端，金融投资收益率韧性较好，全年平均收益率为3.36%，较上半年持平；贷款平均收益率较上半年下降5bp至5.13%，降幅明显低于上半年的16bp。贷款分品种来看，对公贷款平均收益率为4.39%，与上半年持平，体现公司较强的定价能力及摆布能力；个人贷款平均收益率为6.34%，较上半年下降19bp，与行业趋势相符。2023年下半年，由于市场供给端积极，银行业消费贷与个人经营贷利率下行幅度较大，宁波银行个人贷款中该两类贷款占比较高，故其个人贷款收益率受影响更大。负债端，宁波银行存款成本率受定期化影响（2023年末，宁波银行定期存款占比为64.06%，较6月末上升3.5个百分点），较上半年上行7bp至2.01%，升幅与上半年相同金融债券成本率较上半年小幅上升4bp至2.60%。
    资本市场波动抑制财富管理业务，下半年手续费及佣金净收入下降。2023下半年，公司实现手续费及佣金净收入21.77亿元，同比下降44.49%（VS上半年35.90亿元，同比+1.30%）从细分项来看，代理业务收入为23.46亿元，同比下降39.43%，主要是财富管理业务收入受资本市场波动影响下降；托管类业务亦受到市场负面影响，该业务收入为2.03亿元，同比下降12.50%；担保类业务收入为2.66亿元，同比增长7.26%，较上半年明显恢复。
    主要子公司经营情况良好。永赢金租积极拓展小微租赁、数据经营，比较优势持续积累，品牌知名度和市场影响力稳步提升、新能源、智能设备、智能制造、公用事业六大领域，表现较好成长性。宁银消金坚持促消费、保民生的政策导向，积极践行普惠金融，持续丰富消费场景，线上线下联动，业务发展良好。受市场波动影响，宁银理财与永赢基金利润规模较2022年有所下降。2023年，永赢金租、宁银理财、宁银消金、永赢基金分别实现净利润21.25、6.68、2.02、1.74亿元，分别同比+31.82%、-26.91%、+676.92%、-4.40%合计实现净利润31.69亿元，同比增长15.91%。
    受益于优异区域经济基础与风控能力，公司资产质量保持优异。2023年末宁波银行不良贷款率保持0.76%极低水平。分行业来看，各行业不良率未产生明显波动，对公不良贷款主要集中在制造业、批发和零售业，不良贷款金额分别为6.51亿元、5.31亿元，分别占全行不良贷款总额的6.85%、5.59%，不良率分别为0.39%、0.47%。零售贷款不良总额为75.95亿元，对应不良率1.50%，较6月末小幅上升2bp，应属于宏观经济影响下经营性贷款与消费贷款产生的正常波动，与行业趋势相符。关注类贷款与逾期贷款波动也在正常范围内：Q4末，关注类贷款占比为0.65%，较Q3末上升11bp；逾期贷款占比0.93%，较6月末上升8bp，其中三个月以内逾期贷款占比为0.38%，较6月末上升11bp。
    信用成本弹性延续，不良处置保持审慎。2023年Q4，公司营业支出74.22亿元，同比增长12.10%。其中，管理费用为64.28亿元，接近此前预估区间60~65亿元之上限，资产减值损失为8.03亿元，低于此前预估区间10~15亿元之下限。Q4资产减值损失对应信用成本为0.07%，位于近年单季度较低水平。宁波银行厚实拨备与优异资产质量赋予信用成本弹性，这一弹性已于Q2-Q3连续体现，Q4得以延续。具体而言，Q4信用成本弹性一方面来自贷款端（上份简评对此已有预期），Q4计提贷款减值损失16.42亿元，较Q3少计提11.85亿元另一方面来自金融投资，Q4债权投资与其他债权投资共计提-6.91亿元，较Q3少计提9.44亿元。尽管贷款减值计提力度下降，但核销力度不减（Q4不良贷款核销金额28.15亿元，较Q3增加8.44亿元），体现公司审慎不良处置政策之连续性。
    盈利预测与投资建议：现阶段银行业贷款利率尚未明显企稳，行业息差压力仍较大。在此背景下，公司零售端高收益品种贷款收益率或有进一步下行压力。我们相应调整盈利预测，预计2024-2026年营业收入分别为650.29、706.21、786.03亿元（2024-2025年原预测为682.35与756.11亿元）归母净利润分别为278.24、305.13、337.58亿元（2024-2025年原预测为294.20与329.17亿元）。预计2024-2026年普通股每股净资产为29.62、32.86与36.45元，对应4月16日21.18元收盘价PB为0.72、0.64、0.58倍。行业层面，融资平台与房地产等重点领域风险化解持续推进、宏观经济处于底部、存款降息力度较大，银行业经营压力有望缓解。公司层面，宁波银行区域经济优势明显、专业经营能力突出、当前公司相对估值位于低位。基于以上，维持公司“买入”投资评级。
    风险提示：区域经济明显转弱，重点领域风险暴露，不对称降息致净息差大幅收窄。

设备业务归母净利润同比高增85%，新签订单创历史新高

中泰股份(300435)
    投资要点
    事件：公司发布2023年业绩公告，2023年公司实现营业收入30.5亿元，同比减少-6.4%；实现归母净利润3.5亿元，同比增长25.94%；扣非后归母净利润3.22亿元，同比增长23.63%；基本每股收益0.92元。单Q4实现收入7.95亿元，同比减少8.2%，归母净利润0.91亿元，同比增长49.6%。
    设备业务归母净利润同比高增85%，新产能陆续投放带动主要产品产量创新高。
    公司2023年设备制造板块实现收入10.7亿，同比增长17.6%，实现归母净利润2.25亿元，同比增速达84.6%。设备制造业务高增主要受到订单饱满以及产能释放的双重推动：公司新厂房于2023年陆续投入使用，核心产品板翅式换热器以及容器产量创历史新高，其中换热器产量同比增幅超50%，充足的产能为公司后续承接更大体量订单和稳定交付提供良好基础。
    订单再创新高，海外订单厚积薄发，同比增长335%。截至2024.3.31，公司设备在手订单21.33亿元，同比增长14.8%，2023年度中标订单18.18亿元（其中截至2023.12.31已签订单14.18亿）。其中海外订单增长亮眼，同比增速达335%，占新签订单比例超30%。公司产品与服务已得到国外多个地区重要客户以及国际知名工程公司的深度认可，2023年与韩国浦项制铁成立合资公司开展电子特气业务，能满足韩国50%以上氪氙气体需求，成功实现稀有气体设备出海。随着公司海外市场的全面突破，海外市场有望成为公司业绩新增长极。
    下游需求不足致使城燃收入整体下滑，23H2毛利率环比实现良好修复。公司2023年城燃业务实现收入19.8亿元，同比下降15.7%，毛利率10.4%，同比下降1.85pct，其中23H2毛利率为15.9%，环比提升9.75pct，实现良好修复。根据国家发改委数据，2023年全国天然气表观消费量3945.3亿立方米，同比增长7.6%；2024年1-2月表观消费量725.1亿立方米，同比增长14.8%，全国天然气消费呈良好回升态势，经济复苏背景下天然气终端需求有望持续提升，城燃业务修复确定性较强。
    大宗气体运营2024年将贡献全新增量，稀有气体实现技术业绩双突破。23Q4公司自主投建的首套大宗气体运营设备进入稳定供气阶段，2023年实现收入4824万元，毛利率21.6%，随着供气量爬坡，规模效应有望摊薄成本，带动毛利率逐渐提升。稀有气体方面，公司已具备氪氖氙等稀有气体的制取及提纯技术，唐山电子特气项目即将进入试运行；2023年首套自主研发设计制造的BOG提氦装置成功交付并运行，实现稀有气体新领域拓展。
    投资建议与估值：根据公司2023年业绩情况，我们调整此前盈利预测，并新增2026年预测，预计公司2024-2026年分别实现营业收入为35.97亿元、40.07亿元、43.88亿元，增速分别为18%、11.4%、9.5%。归母净利润分别为4.52元、5.52亿元、6.3亿元，增速分别为29%、22.2%、14.2%。对应PE为11X、9X、8X。维持“买入”评级。
    风险提示：上游大宗原材料价格上涨风险、在手订单交付不及预期风险、新建产能推进不及预期风险、商誉减值风险。

2023年年报点评：温控平台化能力彰显，盈利能力持续改善

英维克(002837)
    英维克发布2023年业绩。2023年，公司实现收入35亿元，同比增长20.7%；实现归母净利润3.4亿元，同比增长22.7%。实现扣非净利润3.2亿元，同比增长24.2%。单季度看，4Q23实现收入15亿元，同比增长1.3%；实现归母净利润1.3亿元，同比下滑18.1%；实现扣非净利润1.3亿元，同比下滑17.9%。
    公司机房温控业务持续增长，重大项目交付助力营收基础。2023年，公司的机房温控节能营业收入同比温和增长，受全年季节性的影响一些大项目的验收确认集中在第四季度完成，全年收入呈现前低后高。2023年受到产品销售组合变化、公司降本增效、以及大宗商品价格波动等积极因素的共同影响，2023年内机房温控业务的毛利率与上年度相比显著提高。公司近年来在中国联通、中国移动、中国电信集采项目中多次中标。同时，公司连续中标东南亚大型数据中心液冷项目及其他数据中心项目，上述重大项目在2023年及后续陆续交付，成为公司机房温控业务营收的重要基础。
    技术研发投入增强，创新优势显著。公司拥有完整的设备散热与环境控制领域的产品研发体系，结构化的IPD集成产品开发流程，公司系国家级高新技术企业及中国工程建设标准化协会数据中心工作组主任会员单位、中国通信标准化协会会员单位、中国制冷学会会员单位，积极参与相关标准及白皮书的编制和修订，基本构建了从热源到冷源的设备散热全链条的技术平台。公司持续加大研发投入，分别在深圳、北京设立了英维克新技术研究院，新技术研究院已逐渐成为公司内部孵化及对外合作的平台，2023年公司共拥有软件著作权100项、专利权1026项，其中发明专利59项。
    产品应用多元化，管理团队稳固。公司产品获得业界的高度评价。公司具备针对不同下游细分市场及行业大客户快速提供个性化需求的产品和方案的能力，初步形成了基于统一技术和业务平台基础上的汇集多个专业细分领域的业务布局，通过不断地引进培养优秀人才使公司的核心管理团队更壮大更完善，为公司的持续发展扩张奠定了基础。
    投资建议：受益于AI相关业务（云计算、数据中心和物联网等），考虑到公司全链路布局液冷解决方案和储能温控产品的逐步放量，我们预计24-26年公司营收分别为52.2/66.4/86.0亿元，归母净利润分别为5.4/6.9/8.0亿元，对应2024年4月16日收盘价，P/E分别为29x/23x/20x，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，新品研发进度不及预期，新品放量速度不及预期。

2023年年报点评：U8高增延续，卓越管理制胜

燕京啤酒(000729)
    事件：公司发布2023年年报。2023年公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为142.13/6.45/5.00亿元，分别同比+7.66%/+83.0%/+84.2%；经测算，23Q4营收17.97亿元，同比-4.41%，归母净利润-3.11亿元，同比22Q4实现减亏891万元；扣非后归母净利润-3.66亿元，22Q4为-3.58亿元，非经方面主要系政府补助影响。
    销量增速跑赢行业，U8维持强劲势能。2023年公司销量同比增4.57%至394万千升，显著优于行业水平，其中U8销量同比增超36%，在23年整体消费弱复苏的背景下仍维持良好势能，公司中高档产品收入占比提升3.4pct，驱动吨价增2.82%至3322元。单23Q4，营收高基数下公司量、每千升营收分别同比-2.4%/-2.1%。子公司层面，2023年漓泉净利率同比+2.93pct至17.03%，表现亮眼，展望未来预计作为省内超高市占率企业盈利能力仍有上升空间。
    改革之下利润高弹性，人员结构持续优化，一次性事项影响表观管理费用。
    2023年公司员工结构持续优化，全年公司总员工数量下降2303人，其中生产/销售/技术/财务&后勤分别下降1798/240/23/242人，驱动多项财务指标改善，如1）生产成本中人工工资总额8.62亿元（vs22年10亿元+），吨人工成本同比-18%；2）人均薪酬提升，尤其销售团队同比+7%，激励机制加强。23年公司啤酒吨成本同比+2.1%，主要系原材料价格压力较大（吨原料成本同比+5%），展望24年澳麦双反政策取消后成本压力有望缓解。得益于吨价提升，全年公司啤酒毛利率同比改善0.45pct至38.89%。费用端，23年销售/管理费用率同比-1.3pct/+0.7pct，其中销售费用中广宣费节约较多，体现使用效率提升；管理费率抬头主要是一次性员工安置费用（应付职工薪酬中辞退福利同比22年增加8500万元）+非生产设施费（同比22年增加7735万元）影响，若还原扰动则优化显著。此外，公司所得税率同比-3.2pct至17.7%，系子公司减亏显效。综上，公司23年扣非后归母净利率同比+1.5pct至3.52%。
    结构持续改善+改革红利释放，看好公司利润率弹性。近几年燕京通过推出U8抓住8-10元升级红利+通过改革提升经营效率，利润弹性在板块内具备明显阿尔法，无论是U8的成长速度还是改革落地后财务指标在报表层面的显著优化都在持续兑现其改善和成长逻辑。展望未来，U8全国化仍有较大空间，且公司整合中低档产品线夯实塔基，产品组合有望更趋良性发展，驱动公司量价齐升。同时，公司将坚持卓越管理，强化组织、优化供应链、提升人效，后续弱势子公司有望稳步减亏，盈利子公司有望强化，看好公司“十四五”期间利润率弹性。
    投资建议：基于大单品持续全国化以及公司改革深化，我们预计2024-2026年公司营收152.71/162.04/170.71亿元，同比增长7.4%/6.1%/5.4%；归母净利润分别为9.49/12.81/15.52亿元，同比增长47.2%/35.1%/21.1%；当前市值对应PE分别为28/20/17x，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨超预期、啤酒高端竞争加剧、食品安全问题等。

乖宝宠物年报及一季报点评：24Q1业绩表现亮眼，看好公司高端化能力

乖宝宠物(301498)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营收43.27亿元，同比+27.4%，归母净利润4.29亿元，同比+60.7%。业绩落于业绩预告中枢。2024Q1实现营收10.97亿元，同比+21.3%，环比-9.64%；归母净利润1.48亿元，同比+74.5%，环比+29.5%。
    2023年自有品牌保持高速增长，其中主粮为核心驱动，海外代工平稳恢复：
    收入端：（1）分业务看：23年自有品牌/代工业务收入分别为27.45亿元和14.07亿元，同比+34.15%/+18.01%，品牌收入占比提升3.33pct至64.44%。（2）分产品：零食/主粮/保健品收入分别为21.66/20.88/0.567亿元，同比10.86%/50.35%/54.40%;（3）分渠道：直营和经销收入分别为12.36亿元和16.68亿元，同比+57.02%/+19.11%？利润端：23年整体毛利率36.8%，同比+4.25pct，净利率9.9%，同比+2.13pct，盈利能力再提升主要系1)品牌持续升级，弗列加特保持高速增长，23年跻身高端猫粮头部品牌，麦富迪先后推出的Barf等高端产线持续放量；2）高毛利直销占比提升（提升5.39pct至28.56%），敏锐捕捉直播风口，强势入驻抖音，实现线上爆发增长；3）成本端，原料价格保持平稳+供应链优化。4）费用端，23年销售/管理/研发费用率分别16.7%、5.8%、1.7%，同比+0.61/+0.56/-0.30pct，保持费用投放力度，扩大品牌力。
    2024年一季度收入平稳增长，产品和渠道结构优化+原料价格下行带动利润再超预期：收入端：整体收入增速为21.3%，国外主要系去年Q1低基数下，出口业务恢复。国内方面，主品牌麦富迪持续推新，弗列加特，Barf系列等高端产线持续放量。利润端：Q1整体毛利率为41.1%，同比+6.94pct，环比+1.55pct。主要系1）国内自有品牌产品结构优化+直销渠道占比提升；2）主要原材料鸡肉价格较去年同期有下降，带动毛利率提升。
    投资建议：公司龙头地位持续强化，品牌打造能力得到持续验证，在提升国内品牌市占率的同时持续兑现稳态净利率，有望成为宠物赛道巨头。基于以上分析，我们调整盈利预测，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为52.41/64.55/78.64亿元（前次24-25年分别为53.1/65.9亿元），归母净利润分别为6.15/8.02/10.42亿元（前次24-25年分别为5.18/6.74亿元），当前股价对应PE分别为31.7/24.3/18.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、海外消费不及预期、国内市场开拓不及预期风险、研报中使用的数据及信息更新不及时。

顺络电子：24Q1淡季不淡，持续开拓新业务打开成长空间

顺络电子(002138)
    投资要点
    事件概述
    公司发布2024年一季报，24Q1营收12.59亿元，同比增长22.86%，环比下降7.7%，归母净利润1.7亿元，同比增长111.26%，环比增长4.29%，扣非归母净利润1.58亿元，同比增长156.73%，环比增长8.97%，毛利率36.95%，同比增长4.77pct，环比下降0.01pct，净利率15.65%，同比增长5.84pct，环比增长1.59pct。
    24Q1淡季不淡，毛利率同比提升显著
    一季度一般为传统淡季，但是公司一季度表现基本延续23年下半年旺季的态势，其中1月份收入创单月历史新高，2月份收入受春节假期影响，3月份收入重新恢复增长。毛利率36.95%，同比增长4.77pct，主要系精密电子元件及新应用领域业务发展顺利，市场订单增加，产能利用率持续提升，致使利润率提升。
    持续开拓新业务，为成长注入新动能
    1）汽车电子领域：公司在汽车电子领域布局多年，与战略大客户合作的深度和广度在持续提升，高端客户新项目持续顺利推动中。公司汽车电子产品应用领域广泛，涵盖汽车电池管理系统、智能驾驶系统、OBC、车联网、大灯控制系统、电机管理系统、车身控制系统、智能座舱、热管理系统等，汽车电子业务将为公司长期持续稳定增长奠定坚实基础。2）光伏储能：深耕多年，目前已经取得了国内外行业标杆企业认可，公司成功开发专用新型大功率元器件，不断创新产品与技术、优化经营模式，整合资源，为行业突破后的快速发展做好准备。3）数据中心：AI发展对电源管理的电感元器件提出了挑战，公司产品能够持续满足高端客户不断发展的需求，并得到了高端客户持续认可，算力市场规模应用蓬勃发展，各类信息交互、处理、计算等相关电子产品将给公司带来巨大的增量市场和全新的应用场景，后续有望成为公司增长重要动力。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为9.5/12.27/15.61亿元，按照2024/4/15收盘价，PE为22.1/17.1/13.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新建产能不及预期，下游需求不及预期、未及时筹足项目建设资金风险、外围环境波动风险。

2023年报及2024一季报点评：自有品牌维持增长，海外业务维持景气，24Q1归母净利润同比+74%

乖宝宠物(301498)
    核心观点
    自有品牌拓展叠加海外业务景气，公司主业维持量利齐增。公司2023年实现营收43.27亿元，同比+27%，一方面系聚焦高端产品推广，自有品牌业务收入同比+34%至27亿元，另一方面系受益美元汇率坚挺和海外零售景气，境外业务收入同比+9%。公司2023年实现归母净利润4.29亿元，同比+61%，主要系境外业务维持景气，叠加自有品牌中麦富迪高端化拓展以及高端肉食猫粮品牌弗列加特增长，公司整体毛利率明显提升。
    分季度来看：24Q1海外业务维持景气，自有品牌维持拓展，收入同比+21%至10.97亿元。同时高端产品占比提升带动整体毛利率提升，24Q1单季销售毛利率突破40%，带动归母净利润同比+74%至1.48亿元。
    分产品来看：零食业务2023年实现营收21.66亿元，同比+11%，收入占比降至50%，毛利率同比+6.43%至37.19%，主要受益于海外代工业务景气；主粮业务2023年实现营收20.87亿元，同比+50%，收入占比升至48%，毛利率同比+1.28%至36.00%，量利齐增主要受益于自有品牌的中高端产品拓展。
    分地区来看：境内业务2023年实现营收28.63亿元，同比+39%，收入占比升至66%，毛利率同比+0.54%至39.23%，受益于自有品牌拓展，收入维持高增；境外业务2023年实现营收14.64亿元，同比+9%，收入占比降至34%，毛利率同比+8.91%至32.17%，主要受益于美元汇率坚挺和海外零售景气。
    分模式来看：代工业务2023年实现营收14.07亿元，同比+18%，占比为32.51%，毛利率同比+5.3%至30.5%；经销业务2023年实现营收16.68亿元，同比+19%，占比为39%，毛利率同比+2.5%至32.3%；直销业务2023年实现营收12.36亿元，同比+19%，占比为29%，毛利率同比+1.3%至50.1%。公司品牌业务兼顾直销与经销模式，既能直接触及终端消费者以强化品牌影响力，又能借力线上经销商网络拓宽市场覆盖面，推动业务规模持续快速扩张。
    风险提示：汇率大幅波动风险；中美贸易冲突风险；产品推广不及预期风险。投资建议：乖宝宠物是国内自有品牌身位领先的宠食成长标的，在强产品力背书和强渠道力加持下，中高端品牌运作能力不断得到验证，未来随高端产品拓展和主粮占比提升，公司有望维持量利齐增。考虑到公司海外代工业务景气维持且高端产品推广较快，我们上调公司2024-2025年归母净利润预测分别至5.8/7.4亿元（原为4.6/6.0亿元），预测公司2026年归母净利润为9.4亿元，对应2024-2026年增速分别为35%/27%/28%，EPS分别为1.45/1.84/2.35元，维持“买入”评级。

规模加速扩张，成长性持续兑现

华铁应急(603300)
    投资要点
    事件：2024年4月15日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收约44.44亿元，同比+35.55%，实现归母净利润约8.01亿元，同比+25.19%，实现扣非归母净利润约6.54亿元，同比+17.73%；单季度来看，23Q4公司实现营收约12.29亿元，同比+28.74%，环比-3.70%，实现归母净利润约2.38亿元，同比+15.86%，环比+0.51%，实现扣非归母净利润约1.18亿元，同比-21.20%，环比-48.99%。公司每10股拟派发现金红利0.22元(含税)，合计分红4395.05万元，分红率5.49%。
    高空作业平台规模持续扩张，超额完成考核目标。23年国内高空作业平台保有量已超60万台，同比增长超25%，行业仍在迅速扩容，公司紧抓行业机遇扩大市占率，23年公司高空作业平台设备管理规模达12.11万台，同比增长55.33%，市占率提升至20%，平均台量出租率达85.31%，稳居国内高空设备租赁第一梯队。公司23年高空作业平台业务营收达到31.07亿元，同比+68.60%，占主营业务收入比重提升至69.92%，毛利率45.57%，同比下降2.65pct，我们认为或系出租价格未明显改善叠加转租模式毛利率或低于重资产模式且规模进一步扩大所致；建筑支护设备业务营收为13.05亿元，同比-7.29%，毛利率49.78%，同比下降3.89pct。公司21-23年营收分别为26.07/32.78/44.44亿元，截至目前均顺利达成21年第一期及第二期期权激励业绩考核。我们认为，高空作业平台行业持续维持高景气叠加公司市占率不断提升，公司业绩高成长性有望维持，公司最新一轮期权激励计划草案已发布，对应24-25年营收增速均需达到35%或归母净利润增速均需达到30%，高业绩增长目标体现出公司较强的业绩增长信心。
    财务费用率小幅提升，商誉减值影响净利润表现。23年公司费用率为25.82%，同比-0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为9.0%/4.0%/1.9%/11.0%，分别同比+0.2pct/-1.4pct/-0.3pct/+1.4pct，财务费用率上升幅度较大或主要系租赁负债及长期应付款增加引起利息支出增加所致。公司23年归母净利润同比+25.19%至8.01亿元，归母净利润率18.02%，子公司经营不达预期影响公允价值变动损益及商誉减值。子公司湖北仁泰、浙江粤顺与浙江恒铝主要从事集成式升降操作平台与铝模板租赁，客群集中在地产链；浙江吉通主要从事基坑施工及维护，下游以基础工程建设为主。受宏观经济环境、房地产投资增速持续下降影响，子公司相关业务需求下滑导致未完成业绩承诺，合计提供业绩补偿1.56亿元，计入以公允价值计量且其变动计入当期损益的交易性金融资产，并形成公允价值变动损益。公司另对浙江恒铝与浙江吉通计提商誉减值约1961.14万元，同时公司计提信用减值损失9314.91万元，同比多计提953.87万元，多重因素共同影响业绩表现。
    渠道+多品类+数字化+轻资产，持续巩固竞争优势。我们认为，公司高空作业平台租赁龙头竞争优势不断巩固，市占率有望提升，业绩成长性有望加速兑现：1）渠道方面，23年公司新增82个网点，网点总数达274个，其中包含轻资产模式运营主体城投华铁的14个网点。公司继续加密东南沿海网点布局的同时，稳步推进租金价格和出租率双高的西北、西南、云贵区域核心城市的网点布局。此外，公司23年成立海外拓展部积极探索海外市场，现已成功在韩国试点拓展高空作业平台租赁业务，预计24年将产生效益。线上方面，公司通过400电话、小程序、APP等平台开拓线上业务渠道，线上业务渠道共出租设备超2.6万台、创造收入超1.31亿元，同比增长284.17%。
    2）多品类方面，公司持续探索多品类经营，将叉车作为重点拓展品类，叉车潜在客户与高空作业平台存在重叠，且潜在租赁市场空间广阔。公司已完成叉车业务供应链、团队建设及数字化系统调试等前期工作，24年预计将形成较大运营规模。
    3）数字化方面，公司数字化战略赋能业务运营，同时强化资产管理能力。业务运营层面，公司“擎天系统”上线业务双表模块，包括各类精细化数据看板反馈门店实际经营情况。单合同核算功能则将利润核算的颗粒度细化至合同实时核算，同时财务数字化方面已实现无审核结算单占比90%，整体对账结算效率提升80%。资产管理层面，公司重点发力设备全生命周期管理，零配件已实现一物一码精细管理。公司上线蜂运APP，对设备调度等流程实现可视化跟踪，并优化物流任务派单。创新应用层面，公司通过“华铁业务协同平台”小程序共享各业务渠道获取的项目信息，在23年签订的合同金额已达2.34亿元，同比增长65.17%，进一步强化了各业务协同发展。
    4）轻资产方面，轻资产是公司资产规模实现突破性增长的重要模式，23年公司轻资产管理设备超1.9万台，同比增长84.15%。其中，合资公司模式下，23年公司与东阳城投的合作顺利推进，首批设备共计3400台、资产总额为3.3亿元，目前已全部交付至14家轻资产门店并投入运营，剩余12亿元设备将在后期逐步落实。转租模式下，公司分别从徐工广联、苏银金租、海蓝集团等公司转租设备近16000台，同比增长51.22%，资产规模超23亿元。公司另有合资模式下铜都华铁15亿元合作、转租模式下欧力士融资租赁20亿元合作、横琴华通10亿元合作在手，预计轻资产模式有望助力公司加速规模扩张，同时控制资产负债率。
    投资建议：我们认为，公司高空作业平台管理规模持续快速提升，数字化+轻资产+多品类战略持续推进，有望打开第二成长曲线，公司高成长性可期。我们预计公司24-26年归母净利润为10.43、13.58和17.40亿元，现价对应PE分别为10.49、8.06、6.29倍，维持“买入”评级。
    风险提示：租金水平与出租率超预期下降、高空作业平台管理规模扩张不及预期、管理效率提升不及预期。

并表压力不改增长趋势，疆外扩张持续进行中

天润乳业(600419)
    事件： 公司发布 2023 年年度报告， 营业总收入为 27.14 亿元， 同比增长 12.6%； 归母净利润 1.42 亿元， 同比下降 27.7%。 单四季度来看， 2023Q4营业收入 6.31 亿元， 同比增长 13%； 归母净利润亏损 47 万元， 由盈转亏。2023 年 6 月 1 日， 公司合并新农乳业， 剔除合并新农影响， 公司 2023 年营收 25.09 亿元， 同比增长 4.1%； 剔除并表新农影响后公司归母净利润 2.37亿元， 同比增长 20.8%。
    线上线下双管齐下， 疆内疆外两翼齐飞。 公司出疆进程持续推进， 2023年公司疆内/疆外营收分别为 14.51/12.49 亿元， 同比上升 6.0%/20.8%； 毛利率 17.9%/20.9%， 同比增长 3.0/-1.1pcts。 此外， 公司数字营销实现从 0到 1 快速发展， 深度融合推广和销售。 报告期内， 经销/直销的营收分别为24.01/2.99 亿元， 同比上升 12.2%/13.9%； 毛利率 19.7%/16.1%， 同比增长1.4/1.1pcts。 其中直销渠道营收增长主要因为公司在运营京东、 天猫、 社区团购等传统电商平台的基础上， 扩展短视频、 直播、 私域运营等数字营销方式。
    产品矩阵不断优化， 研发创新提高核心竞争力。 报告期内， 公司持续深耕产品创新， 研发投入同比增长 141.9%， 秉承以市场为导向的理念， 推出了零蔗糖酸奶、 沙棘奶啤和杏运棘了酸奶等 70 余款口味各异的新产品。受益于公司巩固疆内竞争优势以及出疆通道的进一步开放， 常温乳制品和低温乳制品营收和毛利实现双增。 其中常温乳制品/低温乳制品/畜牧业产品营收分别为 15.30/10.80/0.80 亿元， 同比增长 18.7%/7.6%/-10.1%， 毛利率分别为 18.8%/21.5%/-3.4%， 同比增长 2.7/0.6/-14.3pcts。
    弱需求及并表新农压缩盈利空间， 未来或将得到改善。 受消费偏弱、乳制品行业增速放缓影响， 以及上游仍在新建牧场， 导致供需关系失衡，原料奶阶段性过剩。 同时， 报告期内公司收购新农乳业导致公司利润减少0.95 亿元、 淘汰牛损失 0.7 亿元、 以及公司出疆战略以及研发创新拉高整体费用水平， 均影响公司盈利水平。 费用端来看， 2023 年公司销售费用率/管理费用率分别为 5.4%/3.6%， 同比增长 0.2/0.2pcts， 销售费用率增长主因产品推广， 管理费用率增长则主因战略规划。 但毛利率同比增长 1.2pcts，为 19.1%。 未来盈利空间或将得到释放。
    盈利预测与投资建议。 考虑到需求端复苏偏弱以及并表影响短期， 我们预计公司 2024-2026 年收入 29.98/33.74/37.67 亿元（ 2024 年/2025 年前值分别为 32.09/36.88 亿元） ， 归母净利润 1.79/2.03/2.42 亿元（ 2024 年/2025年前值分别为 2.21/2.61 亿元） 。 但天润此轮出疆战略清晰， 疆外市场拓展仍稳步进行中， 预计未来发展仍有增长空间。 因此我们给予公司 2024 年22X PE， 对应目标价为 12.30 元/股， 维持买入评级。
    风险提示： 行业促销竞争加剧； 公司疆外拓展进展受阻； 原奶价格大幅波动； 终端需求不及预期； 食品安全事件。

公司信息更新报告：2024Q1业绩同比大幅改善，各业务条线稳中向好

深南电路(002916)
    2024Q1业绩同比大幅改善，各业务条线稳中向好，维持“买入”评级
    公司2024Q1单季度实现营收39.61亿元，同比+42.24%，环比-2.56%；归母净利润3.80亿元，同比+83.88%，环比-22.53%；扣非净利润3.36亿元，同比+87.43%，环比+28.66%；毛利率25.19%，同比+2.14pcts，环比+1.01pcts。我们维持2024-2026年业绩预期，预计2024-2026年归母净利润为16.36/19.56/22.98亿元，对应EPS为3.19/3.81/4.48元，当前股价对应PE为27.9/23.3/19.9倍，公司系国内头部数通板厂商，深度布局FC-BGA载板等高端产品领域，业绩有望稳步增长，维持“买入”评级。
    2024Q1各业务条线营收同比提升，公司业绩有望稳步增长
    2024Q1公司营收大幅改善，PCB、封装基板、电子装联三项业务营业收入同比均有提升。细分来看，PCB业务：通信领域无线侧环比未出现明显改善，有线侧交换机需求有所增长；数据中心领域订单环比继续增长，主要得益于EagleStream平台产品逐步起量，叠加AI加速卡等产品需求增长；汽车领域继续受益于ADAS和新能源的机会，延续往期需求；工控领域相对平稳。封装基板业务：2024Q1公司封装基板业务需求整体延续2023Q4的态势，BT类封装基板保持稳定批量生产。
    数通和汽车用PCB业务持续向好，封装基板项目推进顺利
    PCB：伴随AI产业的蓬勃发展，ICT产业对于高算力和高速网络的需求日益增长，拉动高速通信网络、数据中心交换机、AI加速卡、存储器等领域的PCB需求高速增长，公司有望深度收益；随着汽车电动化智能化渗透率逐步提升，公司车用新能源和ADAS产品有望维持较高增长。封装基板：BT载板受益于存储与射频产品受益于客户突破以及下游需求逐步回暖。广州封装基板一期项目2023Q4连线投产，目前已开始产能爬坡；无锡二期持续推进能力提升和量产爬坡，目前已实现单月盈亏平衡。
    风险提示：下游需求恢复不及预期；产能释放不及预期；技术研发不及预期；客户导入不及预期。

公司事件点评报告：主业基础夯实，盈利增势延续

莲花健康(600186)
    事件
    2024年04月08日，莲花健康发布2023年业绩快报、2024年第一季度业绩预告。
    投资要点
    市场拓展推进规模扩张，盈利势能延续
    根据2023年业绩快报，2023年公司实现总营收21.01亿元（+24%），公司在品牌复兴战略指引下加强市场推广动作，同时股权激励计划进一步释放发展活力，主营业务规模持续扩张。归母净利润1.28亿元（+176%），扣非净利润1.15亿元（+85%），由于公司原材料成本下降，同时不断优化物流费用/提高运营效率，盈利能力显著提升。根据2024年第一季度业绩预告，2024Q1公司预计实现归母净利润0.45-0.50亿元（+114%-138%），扣非归母净利润0.44-0.49亿元（+110%-134%），降本增效成效持续释放。
    主业优势持续夯实，降本增效成效逐渐释放
    公司管理层以董事会制定的“品牌复兴战略”为指引，以市场为导向，持续优化营销网络布局、加强市场推广及销售工作，销售收入实现较快增长。产品上，公司推进味精主业渠道下沉，深挖存量市场，实现市场占有率进一步提升，并借助主业协同优势赋能复调业务渠道开拓，随着矿泉水业务开拓，公司多元化产品布局逐渐完善。组织上，公司通过实施股权激励计划+优化薪酬结构+建立赛马机制等措施提高人效，组织活力仍在持续释放。供应链端，公司持续优化物流配送线路，并结合工厂位置积极调研适配的运输方式，生产/采购/物流等各主要运营环节周转效率实现较大提升，运营管理降本增效。除此之外，随着公司算力布局逐步展开，第二增长曲线发展空间有望持续打开。
    盈利预测
    我们公司持续进行内部改革，解决历史包袱，轻装上阵，积极开拓第二增长曲线，随着内部降本增效成果持续释放，盈利增长势能有望进一步延续。结合2023年业绩快报和2024年一季度业绩预告，我们调整2023-2025年EPS分别为0.07/0.15/0.23元（前值分别为0.07/0.12/0.19元），当前股价对应PE分别为54/27/17倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、食品安全风险、主业增长不及预期、成本上涨风险。

公司事件点评报告：业绩略超预期，市场开拓初显成效

承德露露(000848)
    事件
    2024年4月16日，承德露露发布2023年年报及2024年一季报。
    投资要点
    全年收入略超预期，一季度利润稍承压
    全年业绩略超预期，单四季度实现双位数增长。2023年总营收29.55亿元（同增9.76%），归母净利润6.38亿元（同增6.02%）；2023Q4总营收9.19亿元（同增27.54%），归母净利润1.95亿元（同增7.39%）。一季度利润稍承压，略不及预期。2024Q1总营收12.27亿元（同增7.53%），归母净利润2.46亿元（同增3.04%）。成本变动致毛利率承压，费用投放规模减少以平滑净利率。2023年毛利率/净利率分别为41.46%/21.60%，分别同比-3.40/-0.75pcts，毛利率变动预计主要系原材料价格波动带来的，2024Q1毛利率/净利率分别同比-3.94/-0.87pcts。2023年销售/管理/研发费用分别同比-1.89/-0.12/+0.19pcts，2024Q1分别同比-2.00/-0.15/+0.01pcts，预计主要系费用投入规模减少带来销售费用率同比下降。全年净现金流近持平，销售回款增速表现较好。2023/2024Q1经营净现金流分别为6.27/0.61亿元，分别同比+1.92%/-19.48%；销售回款分别为32.43/12.32亿元，分别同比+20.10%/+30.77%。分红比例提升，回馈投资者。2023年公司现金分红比例达64.35%，较2022年提升13.18pcts，股息率提升至4.68%。
    基本盘稳定增长，期待第二增长曲线
    杏仁露加大品牌年轻化建设，稳定增长。2023年杏仁露/核桃露/杏仁奶营收分别为28.62/0.87/0.03亿元，杏仁露/核桃露营收分别同比+8.32%/81.50%。其中，杏仁露为公司基本盘，2023年通过建设品牌年轻化推动产品稳定增长，如2023年年底至春节投放1100家电影院、20个城市300辆公交车媒体、15个北方核心城市高铁站。2023年杏仁露销量/均价分别同比+13.58%/-4.63%，毛利率同比-3.15pcts。核桃露实现高增，以量增为主。2023年核桃露销量/均价分别同增93.06%/-5.98%，毛利率同比-3.30pcts。2023年杏仁奶毛利率为31.89%，2024年公司将在杏仁露的基础上，着力打造“杏仁+”产品，满足多元化植物基需求，同时重点开发LOLO水系列产品。
    新兴地区增长亮眼，渠道开发成效显著
    北部大本营市场增长稳健，其他地区增长迅速。2023年北部/中部/其他地区营收分别为26.76/1.75/1.04亿元，分别同增7.57%/17.32%/87.88%。北部仍为公司基地市场，同时中部及其他地区营收增长迅速，2023年其合计占比同比+1.84pcts至9.43%。渠道开发强势，成果显著。2023年经销/直销营收分别为28.86/0.69亿元，分别同增8.94%/60.41%，直销渠道增长亮眼，以大卖场为主。2023年公司共开发高铁商店212家，学校商店470家，打造形象店1.21万个，举办宴会8742场，开发餐饮店2.87万个；拥有经销商866家，较年初净增加178家。
    盈利预测
    我们看好公司作为杏仁露龙头，持续开拓市场，空间仍足。在股权激励和员工持股计划的加持下，有望提升内部信心，激活经营活力。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.66/0.74/0.84元，当前股价对应PE分别为13/12/10倍,维持“买入”投资评级。
    风险提示
    新品推广不及预期风险，成本上涨风险，南方市场开拓不及预期风险，市场竞争加剧风险，杏仁露增长不及预期风险。

公司事件点评报告：利润端延续高增速，转型升级见成效

三只松鼠(300783)
    事件
    2024年03月25日，三只松鼠发布2023年年报。2024年04月16日，三只松鼠发布2024年一季度报。
    投资要点
    利润端增速亮眼，高端性价比战略逐步深化
    2023年总营收71.15亿元（-2%），归母净利润2.20亿元（+70%），利润端增速亮眼，预计主要系运营战略调整、精简费投所致。单季度看，2023Q4/2024Q1总营收分别为25.32/36.46亿元，分别同增29%/92%；2023Q4/2024Q1归母净利润分别为0.50/3.08亿元，分别同增40%/61%，营收/利润增幅边际提升。公司实施“高端性价比”战略，短期需在产品定价上做出让步，因此在一定程度上拉低毛利率水平，公司2023年/2024Q1的毛利率分别为23.33%/27.40%，分别同减3pcts/1pct，预计未来毛利率仍有下探空间，但公司通过“一品一链”/广宣投入结构调整/“品销协同”带动运营效率提升，2023年/2024Q1销售费率分别为17.39%/16.26%，分别同比-4pcts/+1pct；2023年/2024Q1管理费率分别为3.20%/1.33%，分别同减0.7pct/2pcts。综合来看，公司2023年/2024Q1的净利率分别为3.09%/8.46%，分别同比+1pct/-2pcts，公司预期短期控制净利率稳定在3%-3.5%区间，随着全渠道布局完善/竞争格局优化，预计公司中期净利率将保持在5%上下。
    强化坚果自产优势，“抖+N”渠道协同可期
    分产品看，2023年坚果/烘焙/肉制品/果干/综合/其他的营收分别为38.12/10.86/6.00/3.50/10.90/1.77亿元，分别同比-7%/-4%/-14%/+3%/+25%/+22%，公司针对坚果产品强化全品类布局/扩大自产比例/优化全链条成本，焕新品类经营损益模型；同时，公司通过联合集采/优化交付模式打造零食品类竞争力，产品推新助力综合品类快速增长。分品牌看，2023年三只松鼠/小鹿蓝蓝的营收分别为65.25/5.88亿元，分别同比-4%/+20%，其中小鹿蓝蓝2023Q4扭亏为盈，经营有望持续改善。分销售模式看，2023年线上/线下的营收分别为49.51/21.63亿元，分别同比+3%/-14%，公司以“高端性价比”为导向重构线下门店体系，针对原有店型进行集中优化，截至2023年末，公司社区零食店/原有店型分别为149/266家，由于线下分销模式更为适配行业竞争环境，2023年公司线下分销营收16.41亿元（+11%），公司有望借助线下渠道供应链稳定性特质拉平季度业绩波动，实现周期穿越。分线上销售平台看，公司天猫系/京东系/抖音的营收分别为17.38/11.97/12.04亿元，分别同比-12%/-31%/+119%，抖音平台营收增速亮眼，公司利用抖音渠道内容属性强、精准定位与高触达的特点，通过SKU优化/打造爆款/加大费投等方式实现渠道扩张与品牌势能建设，而“抖+N”经营体系的构建有望进一步推进公司全渠道协同发展。
    盈利预测
    我们看好公司高端性价比战略转型，发挥供应链整合能力做强单品，补齐线下渠道短板，2024年有望实现百亿营收目标。根据年报与一季报，预计2024-2026年EPS分别为0.87/1.16/1.55元，当前股价对应PE分别为26/20/15倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、线上竞争加剧、社区零食店优质点位竞争加剧、食品安全风险、渠道拓展不及预期、大单品开拓不及预期等。

2023年年报点评报告：推进越南基地建设，完善全球产能布局

海利得(002206)
    事件:
    2024年4月15日，海利得发布2023年年度报告：2023年实现营业收入56.22亿元，同比增长2.00%；实现归母净利润3.49亿元，同比上升5.14%；实现扣非后归母净利润3.54亿元，同比上升14.96%；销售毛利率16.18%，同比下降0.42个pct，销售净利率6.24%，同比上升0.18个pct；2023年底，公司存货金额为10.21亿元，同比下降6.40%；2023年公司经营活动产生的现金流净额为8.08亿元，同比上升1.16%。
    2023Q4单季度，公司实现营业收入13.60亿元，同比+4.83%，环比-8.82%；实现归母净利润为0.77亿元，同比+50.27%，环比-23.22%；扣非后归母净利润0.79亿元，同比+63.80%，环比-19.35%；销售毛利率为16.89%，同比+2.05个pct，环比-0.02个pct；销售净利率5.68%，同比+1.8个pct，环比-1.09个pct；2023Q4季度末，公司存货金额为10.21亿元，同比-6.40%，环比+6.32%；2023Q4单季度公司经营活动产生的现金流净额为1.21亿元，同比-77.46%，环比-34.83%。
    投资要点:
    2023年公司产品销量增加，盈利增长
    2023年公司实现营业收入56.22亿元，同比增长2.00%。分产品板块来看，2023年公司涤纶工业长丝实现营收26.07亿元，同比+0.90%，毛利率为16.49%，同比+0.20个pct，销量22.84万吨，同比+13.16%，销售均价为1.14万元/吨，同比-10.83%；轮胎帘子布实现营收11.84亿元，同比+15.60%，毛利率为24.30%，同比-2.41个pct，销量6.65万吨，同比+25.66%，销售均价1.78万元/吨，同比-8.00%。
    2023年公司实现归母净利润3.49亿元，同比上升5.14%。2023年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为1.02%/3.31%/2.92%/0.28%，同比+0.16/+0.38/-0.97/-1.05个pct。公司财务费用减少，主要是公司汇兑收益及利息收入增加所致。2023年底，公司存货金额为10.21亿元，同比下降6.40%。2023年公司经营活动产生的现金流净额为8.08亿元，同比上升1.16%，主要系公司经营活动现金流流出减少所致。
    国际化战略布局，巩固优势地位
    为应对日益复杂的国际政治经济环境，公司积极部署全球产能战略规划，推进国际化布局。公司差异化车用涤纶工业丝产品性能已达到国际先进水平，2023年，公司越南11万吨差别化涤纶工业长丝（一期）产能释放，实现满产满销，截至目前，公司涤纶丝产能达32万吨/年；公司帘子布产品依靠高品质原丝，已进入国际一线品牌轮胎制造商，2023年，公司高性能技改项目顺利完成产能投放，截至目前，公司帘子布产能已达6万吨以上。同时，公司计划在越南扩建生产基地，拟投资建设1.8万吨高性能轮胎帘子布项目。
    复合新材料项目有序推进，有望贡献长期增量
    公司始终坚持产品与技术研发，保持领先创新优势。公司重点聚焦高性能、绿色低碳材料等新材料领域的产品研发与技术攻关。截至目前，公司年产4.7万吨高端压延膜项目完成其中四条生产线的设备安装调试，年产1200万平米石塑地板项目已实现投产，有望逐步释放产能。同时，公司战略布局光伏新能源行业，创新研发出反射膜材料，有望实现营收增长和创新突破。
    盈利预测和投资评级我们预计公司2024-2026年营业收入分别为63.03、71.61、82.10亿元，归母净利润分别为4.72、5.25、5.90亿元，对应PE分别11.15、10.03、8.93倍。公司聚焦涤纶工业长丝、帘子布、塑胶材料，2023年公司越南基地产能释放，有望凭借全球化布局稳步贡献业绩增量。公司复合新材料项目有序推进，随着产能陆续释放，有望贡献长期增量。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示新产能建设进度不达预期；宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；环保监管及能源管控政策变化。
   

公司简评报告：三元龙头稳固，加速布局海外市场

容百科技(688005)
    投资要点
    事件：2024年4月12日，公司披露2023年度报告。2023年全年公司实现营业收入226.57亿元，同比下降24.78%，实现归母净利润5.81亿元，同比下降57.07%，实现扣非净利润5.15亿元，同比下降60.86%。2023Q4公司实现营业收入40.83亿元，同比和环比分别下降62.34%和28.12%，归母净利润-0.35亿元，同比和环比分别变动-108.04%和-114.79%，实现扣非净利润-0.44亿元，同比和环比分别变动-110.87%和-118.79%。
    产品价格下滑带动公司盈利承压。2023年公司毛利率为8.58%，同比-0.68个百分点，主要归因于行业竞争加剧，产品价格下滑，叠加终端市场增速放缓，导致公司2023年毛利承压。公司2023年期间费用率为3.92%，同比增长0.64pct，其中研发和财务费用率分别为0.31%（-1.30pct）、1.56%（1.51pct），财务费用率上涨主要因为报告期内借款增加，研发费用率下滑主要因为原材料价格下降，导致研发耗用的材料成本降低。
    公司三元材料全年出货超10万吨，行业龙头稳固。2023年公司三元正极材料出货量约9.9万吨，同比+12%，市占率连续三年保持行业首位。其中，三元正极材料9系及以上产品全年出货近万吨，占比达到10%。前驱体材料出货量约0.2万吨，同比+37%，配套完成海外客户产线认证。我们预计公司2024Q1出货约2.7万吨，环比增长9%。随着下游需求恢复和补库需求，公司Q2排产向好，预计全年正极材料出货约12-14万吨。产线稼动率提升叠加公司海外市场拓展顺利，公司单位盈利有望逐步恢复，预计2024年全年公司正极材料贡献利润超6亿元。
    海外市场布局积极，固态电池材料成功装车。韩国忠州基地是中国企业在海外建成的第一个高镍正极产能项目，2023年8月，韩国基地启动二期4万吨/年三元材料和2万吨/年磷酸锰铁锂的项目建设，同时公司在韩国新万金获批250亩地，规划建设年产8万吨三元前驱体及配套硫酸盐生产基地。公司已成功开发多款用于半/全固态电池的三元正极材料，其中，半固态电池正极材料配套的电池产品已应用于蔚来ET7的1000公里长续航车型。
    投资建议：考虑到公司三元行业龙头地位，积极布局海外市场，加速推进锰铁锂和钠电进程，从高镍转型平台化、集团化的正极材料供应商。我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入202.44/247.31/301.25亿元，同比-10.7%/22.2%/21.8%，公司2024/2025/2026年实现归母净利润为6.72/9.15/13.71亿元，对应当前P/E为22x/16x/11x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新能源汽车需求波动风险；正极行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

激光焊接设备龙头，3C业务、固态电池有望贡献全新增长动能

联赢激光(688518)
    2023年全年：1）实现营收35.12亿元，同比+24.44%；实现归母净利润2.86亿元，同比+7.25%；实现扣非归母净利润2.5亿元，同比+4.34%。2）全年毛利率32.93%，同比-3.01pct；归母净利润率8.15%，同比-1.31pct；扣非归母净利润率7.13%，同比-1.37pct。3）期间费用率为24.86%，同比-0.31pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.54%、13.81%、6.87%、-0.36%，同比分别变动+0.26、-0.37、+0.03、-0.22pct。
    2023Q4单季度：1）实现营收9.58亿元，同比+3.17%，环比+12.1%；实现归母净利润0.34亿元，同比-57.45%，环比-36.66%；实现扣非归母净利润0.26亿元，同比-61.55%，环比-44.64%。2）Q4单季度毛利率30.57%，同比-5.37pct，环比+0.39pct；归母净利润率3.54%，同比-5.04pct，环比-2.72pct；扣非归母净利润率2.67%，同比-4.5pct，环比-2.74pct。
    分产品来看：1）激光焊接自动化成套设备：激光焊接自动化成套设备营业收入24.5亿元，同比增长84.84%，毛利率30.49%，同比下降5.79pct；2）激光器及激光焊接机：激光器及激光焊接机营业收入3.6亿元，同比下降6.27%，毛利率41.22%，同比下降1.19pct；
    3）工作台：工作台营业收入4.4亿元，同比下降51.41%，毛利率24.94%，同比下降0.8pct。
    分行业来看：1）消费电子：消费电子收入1.5亿元，同比增长13.72%，毛利率46.68%，同比增长0.34pct；2）动力及储能电池：动力及储能电池收入29.5亿元，同比增长26.51%，毛利率30.40%，同比下降2.48pct；3）光通讯：光通讯收入0.06亿元，同比下降25.04%，毛利率46.36%，同比下降12.13pct；4）汽车及五金：汽车及五金收入2.32亿元，同比下降2.04%，毛利率41.94%，同比下降4.51pct。
    各个板块看点：1）锂电设备：锂电行业资本开支处于相对底部，静待周期反转。面对下游行业投资增速放缓的局面，公司通过持续的研发投入和品质管理，并推出有竞争力的新产品。2023年年末公司在手订单为40.48亿元（含税），保持了锂电设备产品行业领先的市场占有率。2024年公司计划设立美国子公司，着手开拓北美锂电设备市场。2）消费电子：获全球头部客户认可，打开全新成长曲线。针对国际顶尖客户提出的微米级高精度激光焊接项目，已经获得客户认可、取得批量订单，该新产品的研发成功提升了公司产品技术水平，具有良好的市场前景。3）固态电池新技术：全新技术变革有望带动新增量。电池领域新技术不断涌现，为设备行业带来新的机遇。公司加大对固态电池等行业新产品的激光焊接设备及装配线的研发，掌握激光摆动（Wobble）焊接技术、高频脉冲焊接技术（MOPA）等多项激光焊接工艺专利技术，为客户提供了包括激光焊接设备在内的固态电池装配线。
    盈利预测：考虑到国内经济复苏形势不确定性较强，我们下调了盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.67、4.71、5.99亿元（24-25年前值为7.75、10.29亿元），对应PE为12.14、9.47、7.44倍，维持“买入”评级。
    风险提示：存货余额较大风险；激光焊接行业竞争加剧风险；动力电池行业增速放缓风险等。