进军印刷OLED终端材料，半导体材料积极推进

瑞联新材(688550)
    投资要点
    显示材料板块稳健发展。显示材料板块主要涵盖了OLED升华前材料和液晶单体材料，上半年该板块实现销售收入6.2亿元，与去年同期基本持平。上半年存储芯片等关键电子元器件持续供应紧张且价格大幅上涨，终端成本压力向上游传导，面板厂商利润空间遭到挤压，普遍采取控产降价的经营策略，导致显示行业整体需求走弱，上游材料端采购节奏趋缓。显示材料板块中OLED升华前材料受益于下游应用场景持续渗透、头部面板厂商高世代产线投产放量的结构性机遇，仍保持增长趋势。未来公司将继续坚持“稳基本盘、拓增长极”的发展思路，统筹推进以下重点举措：（1）大力推动OLED高端性能材料的研发投入与市场拓展，进一步强化市场端快速响应能力，深化与下游客户的常态化沟通对接，持续优化产品结构，着力提升产品品质稳定性，以过硬的产品质量巩固客户信任与市场地位；（2）坚持存量深耕与增量拓展并重，着力提升在现有核心客户中的供应份额，不断巩固和扩大市场占有率，同时通过精细化运营与成本管控持续提升盈利水平，稳固板块基本盘。积极把握新型显示技术迭代、国产替代加速的行业机遇，深化与下游核心客户的战略合作，不断提升公司在显示材料领域的综合竞争力与市场地位。
    医药板块增长新动能在加速孕育。国内重点客户业务实现突破性增长，上半年在手订单规模显著提升；重点布局的非天然氨基酸业务商业化取得明显进展，报告期内形成销售的产品数量增长迅速。管线布局方面，2026年上半年公司医药管线储备规模与质量实现双提升，报告期内新增医药管线19个，其中创新药管线16个，占比超八成，创新研发核心优势持续强化；公司整体医药管线布局日趋成熟，截至报告期末共有76个管线项目迈入临床三期及以后阶段，占全部管线总量的22%，核心项目放量潜力突出，常态化管线迭代体系，有效保障医药板块发展的持续性与成长性。原料药业务布局持续深化，截至2026年6月末，公司全资子公司瑞联制药已累计立项15个API品种，其中3个品种获得中国上市批准、1个品种获得欧盟上市批准，研发管线梯队逐步成型；完成多个品种国内注册申报、多项海外注册维护以及中国、欧盟的原料药平台建设，积极推进日本PMDA现场审计工作，原料药业务线各项工作稳步推进。未来公司将聚焦国内外新药中间体核心业务，全面提升大客户精细化服务能力，加速抢占市场份额。持续深耕非天然氨基酸、酶催化技术平台，加大市场推广力度，抢抓行业景气度修复与结构升级机遇，推动医药板块实现可持续发展。
    电子新材料板块高速增长，多点突破。2026年上半年公司电子材料板块实现销售收入7,188万元，占公司营业收入的比重为8.72%，同比增长161.82%，板块呈现高速增长、多点突破的发展态势，产品盈利能力显著提升，成为公司业绩增长的核心驱动力之一。2026年上半年，全球半导体市场在AI算力与存储芯片超级周期的双重驱动下进入上行周期，国内外市场规模大幅上调；立足国家战略安全需求，半导体关键材料国产化进程加速，为国内相关材料企业开辟了巨大发展空间。从增长驱动来看，板块高速增长主要得益于：（1）半导体相关材料规模迅速扩张，收入同比增长约236%，收入占板块约60%。其中ArF光刻胶单体形成销售的产品数量同比增长58%，多款新品陆续量产供货，主力产品收入及销量均实现数倍增长；公司PSPI单体业务与日本行业头部企业达成深度战略合作，小试、中试验证通过后开始稳定批量供货且供货体量逐渐增长。除已量产产品外，还有多款PSPI材料处于研发或客户验证阶段。为把握半导体先进封装的市场机遇、深化客户合作，公司投资7,500万元建设蒲城海泰封装用光敏聚酰亚胺材料产业化项目，目前正在进行设备采购，预计2027年二季度完工，项目建成后将有效扩充公司PSPI单体产能，优化产品交付能力，有效满足核心客户对相关产品的采购需求。公司将全力推进本项目建设，保障产线按期落地投产，在本次产线顺利落地的基础上，根据市场及客户实际需求规划实施后续产能扩充计划，持续提升供货保障实力。（2）封装胶单体完成客户验证后多款产品批量导入，销量同比增长约74%，持续为板块收入贡献增量。（3）受益于半导体国产替代进程加速，国内头部光刻胶企业对公司半导体光刻胶单体材料采购需求显著增长，核心客户计划进一步提高采购份额，国内市场不断扩容，为公司的业绩弹性与长期成长提供双重支撑。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入17/19/22亿元，分别实现归母净利润2.6/3.5/4.5亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格波动风险；创新药研发进度不及预期风险；宏观政策及地缘政治风险等。

公司深度报告：山西无烟煤龙头，电力增利，新能源新材料拓展弹性

华阳股份(600348)
    无烟煤主业稳健，电力增厚盈利，新材料拓展弹性，维持“买入”评级
    公司为山西省属无烟煤龙头，资源储备充足，煤种稀缺性较强，七元矿爬坡与泊里矿转产支撑中期产量接续，精细化成本管控夯实煤炭盈利底盘。西上庄项目投运后，电力业务成为稳定利润补充，钠离子电池实现商业化应用，碳纤维进入产业化验证阶段，为公司提供中长期成长空间。我们维持盈利预测，预计公司2026—2028年归母净利润分别为30.20/29.94/32.74亿元，对应EPS分别为0.84/0.83/0.91元，当前股价对应PE分别为10.7/10.8/9.9倍，维持“买入”评级。
    煤炭主业：坐拥阳泉优质无烟煤资源，产能接续与成本优势支撑盈利韧性
    公司煤炭资源主要分布于阳泉矿区，截至2026H1，公司煤炭资源量和可采储量分别为65.67亿吨和29.33亿吨，在产及联合试运转矿井核定产能合计4590万吨/年。产量方面，七元矿已转入生产，泊里矿进入联合试运转，于家庄井田承担远期资源接续功能。销售及价格方面，公司末煤以保供销售为主，稳定煤炭销售基本盘；洗块煤和洗末煤采用市场化定价，单位盈利高于末煤，在煤价回升阶段具备更强盈利弹性。成本方面，公司持续推进智能化矿井建设及“0+5”成本管控，2026H1吨煤成本同比下降9.14%，煤炭业务毛利率提升至46.63%。产能接续、差异化产品结构与精细化成本管控共同支撑煤炭主业盈利韧性。
    电力业务：西上庄项目投运抬升规模中枢，成本改善增厚盈利
    西上庄2×660MW低热值煤热电项目于2023年末完成双机投运并向河北电网送电。2025年，公司电力业务实现毛利6.92亿元，同比增长65.06%，毛利率提升至39.76%，成本降幅快于收入降幅，盈利能力明显改善。随着西上庄项目进入稳定运营阶段，电力业务有望继续成为煤炭主业之外的重要利润补充。
    新能源新材料业务：钠电实现商业化应用，碳纤维推进产业化验证
    钠电业务已形成“材料—电芯—PACK—应用”产业链雏形，钠离子煤矿应急电源、工商业储能等产品已实现商业化应用。公司T1000级高性能碳纤维示范产线已实现稳定连续运行，并持续推进产品认证及客户拓展。相关业务现阶段盈利贡献较小，未来产业化放量有望提供中长期成长及估值弹性。
    风险提示：煤价下跌、安全生产、矿井投产、新材料产业化不及预期。

公司简评报告：门店逐步扩张，经营效率提升

益丰药房(603939)
    投资要点
    公司业绩基本符合预期。 2026年H1，公司实现营业收入121.30亿元（同比+3.48%），归母净利润9.64亿元（同比+9.51%），扣非归母净利润9.52亿元（同比+11.06%），经营性现金流净额14.54亿元（同比-7.40%）；其中， Q2单季度营业收入60.45亿元（同比+5.82%），归母净利润4.64亿元（同比+7.82%），扣非归母净利润4.59亿元（同比+9.48%）。 公司业绩基本符合预期。
    线下业务稳健增长，线上业务快速发展。报告期内， 公司医药零售板块实现营业收入105.07亿元（同比+3.02%），加盟及分销板块实现营业收入12.52亿元（同比+7.10%）；分产品来看，中西成药实现营业收入94.09亿元（同比+5.74%），中药实现营业收入10.36亿元（同比-9.85%），非药品实现营业收入13.14亿元（同比-0.44%）。 报告期内，公司O2O多渠道多平台上线直营门店超过10000家，互联网业务实现销售收入16.69亿元（含税），同比增速23.14%；其中， O2O销售收入11.55亿元（含税）， B2C销售收入5.14亿元（含税）。公司线下业务稳健增长，线上业务快速发展。
    门店逐步扩张，经营效率提升。 截止2026年H1末，公司合计门店数量15239家，其中， 直营门店10663家，加盟门店4576家， 自建门店211家， 并购门店11家， 新增加盟店263家，关闭门店77家，净新增门店408家。 报告期内，公司闭店数量显著减少，预计门店网络优化逐步告一段落，进入新的门店稳步扩张阶段。 报告期内， 公司销售毛利率40.30%（同比-0.17pct），销售净利率8.81%（同比+0.74pct）；销售费用率23.29%（ -1.44pct），管理费用率4.51%（ +0.06pct），财务费用率0.47%（ -0.21pct）。 报告期内，公司经营效率稳步提升，受房租物业费用下降的影响，销售费用率明显下降。
    投资建议： 我们维持盈利预测不变， 预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为19.31/21.68/24.56亿元，对应EPS分别1.59/1.79/2.03元，对应PE分别为14.30/12.74/11.24倍。 公司门店逐步扩张，经营效率稳步提升， 维持“买入”评级。
    风险提示： 行业竞争加剧风险； 门店扩张不及预期风险； 行业政策带来的不确定性风险等。

贵州茅台公司跟踪报告：以动销定投放，缓解市场压力，低速稳态发展

贵州茅台(600519)
    贵州茅台2026年上半年收入增速放缓，利润增速转负：
    公司2026年中报实现营收922.78亿元/+1.30%；归母净利润445.17亿元/-1.95%；扣非归母净利润444.64亿元/-2.04%。茅台终端价格体系松动后，公司放量补价迎合市场需求，产品结构调整和渠道变革带来的吨价下行压力，拖累利润增长，公司毛利率上半年89.56%/-1.74pct。两费方面，销售费用率3.47%/-0.10pct；管理费用率4.06%/-0.07pct，净利率50.75%/-1.81pct。两费率再收窄空间有限，净利率同步承压。
    二季度单季营收净利负增长，2026Q1/Q2分别实现营收54703/375.75亿元，同比增长6.34%/-5.23%；归母净利润272.43/172.74亿元同比增长1.47%//-6.90%，扣非归母净利润为185.40/172.24亿元，同比增长5.23%/-7.10%。
    以动销定投放，飞天承压，系列酒回落明显
    飞天/系列酒上半年收入分别为777.24/129.34亿元，同比增长2.82%/-6.02%，收入占比84.23%/14.02%，收入占比分别增长1.25pct/-1.09pct，毛利率同比下降1.57pct/4pct；Q1/Q2飞天茅台收入分别为460.05/317.20亿元，同比增长5.62%/-0.98%；Q1/Q2系列酒收入分别为78.81/50.53亿元，同比增长12.22%/-25.03%。二季度单季茅台与系列酒收入增速均转负，系列酒渠道收缩与经销商数量净减少，系列酒收入回落更明显。
    渠道转型“全面向C”，i茅台平台收入大增274%至402.64亿元白酒行业整体承压仍在探底中，贵州茅台在2026年初启动了以消费者为中心、以市场需求为驱动的市场化改革，一系列举措密集落地。上半年飞天茅台合同价已提价两次，每次上调100元/瓶。2026年3月31日茅台改行“零售价”体系，茅台进入“随行就市、动态调整”的新定价周期。2018年—2026年公司执行1499元市场指导价，8年价格未变），2026年上半年三连涨，为上市以来首次。2026年上半年公司飞天茅台已提价两次，3月飞天合同价上调100元至1269元，7月再度上调至1369元，i茅台零售价同步由1539元提至1639元，提价效应将逐步释放。
    公司分红、回购和增持维护股价，回报股东
    公司2024—2026年制定现金分红规划，每年分配的现金红利总额不低于当年实现归属于上市公司股东的净利润的75%，每年度的现金分红分两次（年度和中期分红）实施，2025年分红两次，全年合计分红650亿元（2026年6月底已实施），创历史新高。
    公司完善市值管理制度，2025年9月完成60亿元上市以来首轮“注销式”股份回购，2026年5月完成第二轮30亿元的“注销式”股份回购，切实保
    护投资者利益并持续为投资者创造价值。
    截至2025年12月26日，公司控股股东茅台集团增持金额30亿元已完成。本次增持完成后，茅台集团及一致行动人贵州茅台酒厂（集团）技术开发有限公司持股占总股本的56.63%。
    盈利预测及投资建议
    白酒行业正经历着深刻的周期性与结构性调整，“存量竞争”和“马太效应”的特点也会愈发明显。行业承压之际，公司以消费者为中心、以市场需求为驱动，开启“全面向C”的市场化改革；通过推动场景、客群、服务“三个转型”与产品端、渠道端、终端“三端变革”，有效稳住了市场基本盘，巩固飞天市场地位，展现企业发展韧性，缓解经销商压力，实现市场稳健发展。2026年茅台酒回归“金字塔型”产品结构，每一产品的全年计划量依据市场需求侧和供给侧平衡双向确定。公司现金流强劲，分红和回购回报股东，短期面临经营环境压力较大，市场交易分歧较多，在消费整体遇冷之际，公司选择低速稳态健康发展，公司龙头地位不改。
    我们预计公司26/27/28年实现营业收入分别为1736/1802/1879亿元，同比增速0.9%/3.8%/4.3%，净利润分别为814/848/892亿元，对应EPS分别为65.14/67.87/71.32元/股。当前股价对应PE分别为19.7/18.9/18.0倍，公司当前PE19倍，维持公司“强烈推荐”评级。
    风险提示：消费信心不足，商务消费持续低迷，高端白酒销量不振，中端白酒竞争加剧，企业经营成本费用增加，行业食品安全风险等。

公司动态研究报告：海外业务快速增长，数据中心打开成长空间

伊戈尔(002922)
    投资要点
    海外结构优化带动毛利率提升，收入利润稳步增长
    2026年上半年，伊戈尔实现营业收入26.84亿元，同比增长8.79%；归母净利润1.12亿元，同比增长6.91%；扣非归母净利润0.99亿元，同比增长3.13%。盈利能力方面，公司综合毛利率为19.75%，较上年同期17.55%提升2.20个百分点；归母净利率（归母净利润／营业收入）为4.17%，较上年同期4.24%下降0.07个百分点。分产品看，变压设备产品收入19.16亿元，同比增长4.33%，毛利率20.25%，同比提升3.62个百分点。中报明确，综合毛利率改善主要受益于海外销售收入占比提升。我们认为，海外业务结构优化与变压设备产品盈利改善，为后续收入增长提供了更好的盈利基础。
    海外收入快速增长，本地化产能与服务网络协同推进
    公司上半年境外收入12.94亿元，同比增长77.29%，占营业收入的48.20%，较上年同期29.58%提升18.62个百分点；境外业务毛利率30.61%。公司在全球布局九个生产基地，其中四个位于泰国、美国、马来西亚和墨西哥。美国德克萨斯州智能变压器制造工厂已投产，结合墨西哥新能源变压器产能释放，逐步形成面向北美市场的本地化供应能力；马来西亚及泰国工厂均已投产。同时，公司在北美、欧洲及东南亚设立直属销售分支机构，并配套本地售后服务。我们认为，生产、销售与服务的本地化协同，有助于缩短交付周期、加强客户响应，支撑海外市场持续拓展。
    数据中心业务高速增长，供电系统新品拓宽成长空间
    上半年，公司数据中心产品收入同比增加1.66亿元，同比增长310.37%，成为变压设备业务的重要增长来源。公司数据中心变压器产品线已从移相变压器拓展至油浸式、干式变压器，销售市场由国内延伸至海外。2026年4月，公司发布面向AIDC800V供电系统的固态变压器君诺JUNO系列产品，并积极投入资源开拓巴拿马电源等新型高效供电系统市场。公司正由核心零部件向一体化系统解决方案延伸，产品布局覆盖新能源、数据中心、配电及工业控制等应用场景。我们认为，现有变压器交付经验与系统级供电研发相互配合，有望提升单客户产品覆盖与项目价值量，为公司打开新的成长空间。
    盈利预测
    预计公司2026-2028年收入分别为69、88、112亿元，EPS分别为0.81、1.35、1.98元，当前股价对应PE分别为29、17、12倍，考虑到公司数据中心与海外业务高增，订单充裕，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率波动风险；大盘系统性风险。

业绩符合预期，冷水机组业务景气增长

冰轮环境(000811)
    事件：公司发布2026半年报，2026上半年实现营业收入36.78亿元，同比增长17.96%，实现归母净利润3.11亿元，同比增长17.01%。受汇率波动影响，公司上半年产生0.61亿元汇兑损失，若剔除该非经营因素、归母净利润约3.70亿元、同比增长40%。
    受益北美数据中心建设景气，冷水机组业务快速增长。上半年公司全资子公司冰轮香港实现营业收入16.70亿元、同比增长40%；净利润2.06亿元，同比增长27.16%，冰轮香港的经营主体是旗下顿汉布什公司，为上半年公司业绩增长的核心支柱。其数据中心冷水机组业务上半年确认收入8亿元，同比增长43%，占公司整体营收的比重提升至22%。北美数据中心建设景气度持续高企，顿汉布什系欧美系暖通空调一线梯队厂商，有望持续受益行业景气。
    Q2盈利能力环比提升，合同负债继续处于高位。2026H1公司综合毛利率25.90%，同比下降1.59pct，系原材料价格上涨、汇兑等负面影响，Q2单季度公司毛利率已恢复至26.66%，主要系收入结构优化。截至2026/6/30，公司合同负债12.91亿元，继续位于历史高位，反映订单预付款充沛、在手订单饱满。
    积极扩产，承接旺盛订单。北美数据中心暖通空调供应链格局基本固化，而需求端快速增长，公司面临订单交付重压。目前公司已启动“中国烟台+马来西亚+北美”三地产能协同的系统性扩产布局，在北美租赁厂房、在马来西亚新建工厂，随着产能释放交付能力将进一步提升。数据中心液冷方案仍在不断迭代升级中，公司积极响应客户端的需求，跟随行业共同迭代技术路线，始终保持在行业的领先竞争力，全球数据中心基建仍在快速增长中，公司该部分业务有较大成长空间。
    盈利预测与投资建议。预计2026年-2028年公司营业收入分别为89.19亿元、120.01亿元、162.59亿元，归母净利润分别为8.82亿元、13.16亿元、18.52亿元，对应EPS分别为0.89元、1.33元、1.87元，维持“买入”评级。
    风险提示。原材料价格上涨风险，汇率波动风险，订单验收不顺风险，行业竞争加剧风险。

AI服务器、交换机高速增长

工业富联(601138)
    投资要点
    AI算力扩容驱动成长，云计算业务高增。AI应用普及带动算力需求持续增长，各大云厂商与企业客户加码投入，GPU、ASIC等多条算力技术路线并行发展。公司深度绑定头部客户；一方面推进下一代AI平台研发、拓展ASIC新项目，丰富客户结构，另一方面自研液冷散热核心零部件，强化一体化算力系统方案能力。26H1云计算业务保持高增，同比营收增长75.7%，AI相关业务成为业绩核心驱动力，其中云服务商AI服务器营业收入同比增长2.3倍，GPU AI机柜出货量同比增长3.2倍；ASIC AI机柜出货量同比增长3倍，ASIC CPU服务器出货量同比增长2.5倍。
    算力互联需求旺盛，交换机与网卡出货大幅增长。AI算力基建扩张带动高速网络需求上行，全球数据中心网络正由400G/800G向1.6T迭代，超大规模数据中心集群互联需求旺盛。26H1公司数据中心高速网络营收同比翻倍，800G以上交换机、Super NIC网卡出货量均同比增长1.4倍；产品矩阵覆盖Ethernet、InfiniBand、NVLinkSwitch多条技术路线，CPO全光交换机完成样机交付，高速交换机市占率保持行业领先。公司深化与头部客户合作，迭代高速交换机产品并优化产能，积极布局CPO等下一代技术，向更高带宽、更高能效方案升级。同时端侧AI驱动消费电子创新，智能手机高端化趋势明确，公司终端精密机构件依托大客户高端机型出货稳健，业务韧性突出。
    投资建议：
    我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为14632/19904/25479亿元，归母净利润分别为622/846/1094亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    技术迭代不及预期；市场竞争加剧；AI服务器需求不及预期。

北交所信息更新：境外订单阶段性回落后看修复，国内长车龄换件需求+苏州819万件热交换器待释放

邦德股份(920271)
    2026H1，公司实现归母净利润1859.63万元，同比下滑60.52%
    公司发布2026年半年度报告，2026H1，公司实现营收1.56亿元，同比下滑21.25%；实现归母净利润1859.63万元，同比下滑60.52%；扣非归母净利润为1758.29万元，同比下滑61.78%；2026H1毛利率为33.49%，2025H1毛利率水平为39.22%。考虑到境外市场需求回落、国际贸易环境复杂、原材料价格上涨压力，我们下调2026-2028年盈利预测，预计归母净利润分别为0.91/1.08/1.28（原1.10/1.20/1.41）亿元，对应EPS分别为0.70/0.82/0.98元/股，对应当前股价的PE分别为12.8/10.8/9.1倍，看好公司苏州工厂项目未来的交付潜力，维持“买入”评级。
    境外市场需求回落，冷凝器客户订单减少
    受美国加征关税影响，2025H1部分客户前置备货，销售基数偏高。受中东地区地缘冲突等因素影响，原油价格短期内出现较大波动，抑制燃油车使用频率，间接对汽车后市场产品构成短期冲击，由此部分海外市场订单因为短期预期变化出现阶段性下滑。2026H1，公司主营收同比-23.32%，主要由于境外市场需求回落。公司核心产品冷凝器客户订单减少，2026H1营收1.42亿元，同比-23.71%，毛利率为28.47%，同比下滑7.98个百分点；散热器业务收入25.75万元，实现同比+22.65%，毛利率同比提升8.27个百分点达到63.16%；油冷器实现收入317.20万元，同比+13.28%，但原材料成本上涨，毛利率下滑11.75个百分点，为37.72%；零部件受客户订单减少影响收入下降。其他业务收入同比有所增长，主要系公司产业链布局延伸，将原外购部分原材料调整为自主自制，生产过程中产生的下脚料、废料规模相应增加，带动废料销售业务收入提升。
    2025年全球汽车售后零部件市场规模约4684-4867亿美元
    全球车辆保有量持续增长，车辆平均使用年限拉长，车主倾向选择性价比更高的独立售后配件。2025年全球汽车售后零部件市场规模约4684-4867亿美元，整体属于成熟存量市场，稳健低速增长，年均复合增速约3.4%-3.8%；预计2032-2035年达6300-6700亿美元区间。国内汽车保有量突破3.5亿辆，车龄6年以上车辆占比持续提升，进入集中维保换件周期，是售后汽配增长核心支撑。
    风险提示：原材料价格上涨的风险、汇率变动的风险、产品类别相对集中风险

公司动态研究报告：海外业务加速拓展，全球交付能力持续增强

海博思创(688411)
    投资要点
    归母净利润翻倍增长，毛利率与净利率同步提升
    2026年上半年，海博思创实现营业收入62.97亿元，同比增长39.23%；归母净利润6.32亿元，同比增长100.16%；扣非归母净利润6.27亿元，同比增长141.52%。盈利能力方面，综合毛利率为21.47%，较上年同期17.54%提升3.93个百分点；归母净利率为10.04%，较上年同期6.98%提升3.06个百分点，利润增速显著快于收入增速。中报指出，海外市场拓展、高价值应用场景落地及向综合能源服务商转型共同推动业绩增长。我们认为，海外业务与全生命周期服务的价值释放，有望继续支持公司盈利质量提升。
    海外业务加快拓展，全球化交付能力持续增强
    上半年公司外销收入5.85亿元，占营业收入的9.29%。截至报告期，公司业务覆盖五大洲30余个国家，欧洲业务已拓展至近20国。公司与SMA Solar Technology AG签署全球战略合作协议，并与多家国际头部企业建立GWh级框架合作；在美国、德国、意大利等主力区域持续获取GWh级订单，同时拓展东南亚、南美等市场。公司在新加坡、美国、德国等重要市场设立子公司并建设本地化服务网络，另已在东南亚规划新增产能。我们认为，项目拓展与属地化服务协同推进，将增强海外客户覆盖和交付能力，为收入规模增长提供支撑。
    运维与电力交易延伸服务价值，算电协同打开新场景
    公司已在甘肃、内蒙古等地落地多个大型独立储能电站运维项目，并推出HyperStation全生命周期解决方案，覆盖规划设计、设备集成、调试交付及运维交易。中报列举的内蒙古已投运项目整站在线率达99.5%，综合能效超过91%；“海博云”已贯通资产运维与电力交易，支持电价预测、自动报价和故障预警。与此同时，公司已完成适配算力中心场景的一体化解决方案研发，融合配电系统与高倍率储能产品，并布局固态变压器及钠电技术。我们认为，设备销售向长期服务延伸，有望提升客户全周期价值；算电协同等新场景将进一步拓宽公司的成长空间。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为251、369、473亿元，EPS分别为11.06、18.30、23.89元，当前股价对应PE分别为15、9、7倍，考虑到公司储能业务持续高增长，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率波动风险；大盘系统性风险。

2026H1点评：无人机主业稳步增长，“机弹一体”打开成长空间

航天彩虹(002389)
    事件：公司发布2026年半年度报告，报告期内实现营业收入（8.91亿元，yoy+9.87%），归母净利润0.75亿元，同比扭亏，扣非归母净利润-1.00亿元，亏损同比扩大0.88亿元；综合毛利率（19.11%，yoy-4.04pcts），经营活动现金流净额-7.85亿元，净流出同比增加0.65亿元。
    无人机业务带动收入恢复，26Q2毛利率环比改善
    2026H1，公司收入增长主要得益于无人机相关产品及技术服务收入（4.82亿元，yoy+12.98%），同时功能性聚酯薄膜和光学膜收入分别增长12.45%和8.11%。尽管公司参与电科蓝天战略配售形成公允价值变动收益（2.37亿元），推动归母净利润实现扭亏，但营业成本（7.21亿元，yoy+15.64%），增幅高于收入，扣非归母净利润亏损进一步扩大。
    单季度来看，26Q2公司实现营收（5.18亿元，yoy+4.39%），毛利率（22.91%，yoy-3.51pcts，qoq+9.07pcts），归母净利润-0.26亿元，上年同期为0.30亿元。我们认为，二季度毛利率环比修复，但公允价值变动收益较一季度明显减少，同时三费费用率（20.73%，yoy+7.22pcts），导致单季度利润转亏。
    公司业务主要包含无人机及相关产品，以及新材料业务两方面，2026H1具体情况如下：
    ①无人机相关产品及技术服务方面，收入稳步增长，仍是公司核心业务。2026H1实现收入（4.82亿元，yoy+12.98%），占营业收入比例（54.10%，yoy+1.49pcts），毛利率（33.64%，yoy-5.76pcts）。我们认为，公司无人机国内外业务需求仍具支撑，但收入增长向利润增长的转化效率有所下降，后续需关注军贸产品交付及项目盈利水平。
    ②新材料业务方面，收入增长但盈利仍然承压。功能性聚酯薄膜毛利率降至负值，形成约0.29亿元毛亏损；光学膜实现约0.35亿元毛利润，但不足以显著改善新材料板块的整体盈利。报告期内，南洋公司实现收入2.58亿元、净利润亏损0.51亿元，东旭成实现收入1.62亿元、净利润0.13亿元。我们认为，新材料业务当前仍处于产品结构调整和盈利修复阶段，其中功能性聚酯薄膜的减亏进度将成为板块业绩改善的关键。
    从公司披露的2026年度日常关联交易预计情况看，公司预计向航天科技集团内部成员单位销售产品及提供服务28.00亿元，较2025年实际发生额+50.76%。我们认为，较高的关联销售预计额度反映集团内部型号配套需求具备支撑，有望推动公司无人机业务持续放量，为后续收入增长及业绩修复奠定基础。
    经营周转仍然承压，募投项目进入产业化兑现阶段
    报告期内，公司三费费用率大幅提升（23.63%，yoy+7.46pcts），其中财务费用率（6.41%，yoy+5.90pcts），主要受人民币对美元汇率波动影响。同时，公司研发投入（0.94亿元，yoy+38.03%），主要系加大中小型无人机研发投入。报告期末，CH-4增强型无人机、无人倾转旋翼机、隐身无人机及低成本机载武器科研项目投资进度均超过90%；低成本机载武器产业化项目投资进度达到86.54%，目前已达到设计指标并投产，但尚未实现产品交付和收益。随着主要募投项目陆续完成，产品定型及订单交付将成为新增产能转化为业绩的关键。
    现金流方面，公司销售商品、提供劳务收到的现金（8.07亿元/同比-27.61%）；购买商品、接受劳务支付的现金（12.17亿元，yoy-18.68%），降幅小于销售回款降幅，同时支付给职工及为职工支付的现金（2.57亿元，yoy+21.14%），导致经营性现金流继续承压。投资活动现金流量净额-1.92亿元，净流出同比增加1.72亿元，主要系新增对外权益性投资，公司分别出资1.00亿元参股航发通航动力、出资不超过0.40亿元参与电科蓝天战略配售，并出资0.10亿元参股新疆中天火箭人工影响天气公司，相关投资主要围绕无人机动力保障、航空航天能源及低空应用场景展开，有助于公司补强无人机产业链关键环节并拓展低空应用场景，为无人机主业长期发展提供协同支撑；筹资活动现金流量净额（1.11亿元/同比+146.32%），主要系借款资金净流入增加。
    其他财务数据方面，公司存货19.47亿元，较年初+24.12%，其中自制半成品及在产品10.84亿元，较年初+25.18%，占存货比例达到55.64%，反映无人机备产和在制项目投入增加。应收账款38.47亿元，较年初+7.89%，其中应收军品客户款项约34.97亿元。存货与应收账款“两金”合计57.95亿元，较年初+12.85%，占总资产比例49.91%，较年初+5.81pcts。我们认为，公司生产任务和项目投入仍具支撑，但存货、应收账款增长及销售收现率下降加大了资金占用，后续经营效率改善仍取决于产品交付、验收及回款进度。
    “机弹一体”巩固核心优势，无人机主业保持增长
    公司实际控制人为中国航天科技集团，控股股东为中国航天空气动力技术研究院，主要从事彩虹系列无人机及新材料产品的研发、生产和销售。
    1无人机业务
    公司是国内无人机系统总体研制单位，业务覆盖整机平台、导航飞控、测控链路、任务载荷、机载武器及应用服务等环节，已形成远中近程、高中低空、高低速结合的完整产品体系。成熟产品包括CH-3、CH-4、CH-5、CH-9系列无人机和CH-817单兵便携式无人机蜂群系统。
    公司围绕察打一体需求，同步推进AR系列空地导弹与多类任务载荷研制，实现无人机平台、载荷和弹药的一体化设计、适配与验证。低成本机载武器产业化项目已达到设计指标并投产，公司“机弹一体”业务正由技术研制向规模交付阶段推进。
    产能及市场布局方面，公司已形成北京、天津、浙江三地协同的无人机与智能弹药制造体系，其中台州、天津基地具备多型号并行批产和柔性生产能力；销售网络覆盖全球十余个国家和地区及国内二十余个省市。产品端，AR系列导弹覆盖20、45、80、100和150公斤级五类弹种，彩虹无人机平台可适配光电、雷达、电子侦察及通信中继等十余类任务设备，进一步强化公司由无人机整机供应商向无人作战体系解决方案提供商延伸的能力。
    在研产品方面，公司重点布局高空高速无人机、无人倾转旋翼机、智能指控体系平台、模块化弹和空射巡飞弹，并持续开展无人协同作战、无人蜂群及智能任务规划等技术研究。在民用领域，公司以CH-3、CH-4等产品为基础，重点拓展应急管理、人工影响天气、航空物探和物流运输等低空应用场景。
    2新材料业务
    公司新材料业务包括功能性聚酯薄膜和光学膜，产品主要应用于工业材料、消费电子、高端显示和汽车用膜等领域。面对中低端产品同质化竞争，公司正推动业务向高端显示、新能源及特种功能材料升级，并探索新材料技术在无人机专用材料领域的协同应用。
    我们认为，公司已形成以无人机整机平台为核心、任务载荷与机载武器协同发展的业务体系，“机弹一体”和全谱系产品布局构成主要竞争壁垒。随着低成本机载武器、新型无人机及智能化产品逐步进入交付阶段，公司有望由单一整机供应商进一步向无人作战体系解决方案提供商升级。
    投资建议
    我们认为，公司是国内无人机系统总体研制与出口的重要企业，彩虹系列无人机已实现国内装备和批量出口。具体观点如下：
    ①无人化、智能化作战趋势持续深化，中大型察打一体无人机及低成本精确打击装备需求有望逐步释放，公司无人机主业有望持续受益；
    ②公司是A股稀缺的“机弹一体”型企业，具备无人机平台、任务载荷、指控系统及机载武器一体化研制能力，正向无人作战体系解决方案提供商延伸；
    ③CH-4增强型、无人倾转旋翼机、隐身无人机及低成本机载武器等项目进入产业化兑现阶段，随着产品定型和订单交付，有望形成新的业务增量；
    ④公司海外市场基础较好，销售网络覆盖全球十余个国家和地区。随着军贸产品交付、汇率影响减弱及费用管控改善，公司收入与主营盈利有望逐步修复。
    基于以上观点，我们预测公司2026、2027、2028年归母净利润分别为0.85亿元、0.93亿元、1.35亿元，EPS为0.09元、0.09元、0.14元，维持“买入”评级，当前股价对应PE分别为221倍、202倍、139倍。
    风险提示
    宏观政策变化、海外市场疲软、技术研发不及预期、原材料价格波动风险、汇率波动风险。

2026年中报点评：收入企稳回升、亏损幅度收窄，卫星互联网业务有望快速增长

信科移动(688387)
    【内容摘要】
    事件：2026年上半年，公司营业收入（25.40亿元，+0.09%），归母净利润为（-0.34亿元，+44.57%），扣非归母净利润（-0.48亿元，+45.06%），毛利率（25.79%，-0.85pcts），净利率（-2.27%，+0.70pcts）。
    公司系央企控股上市公司，移动通信行业的国家队
    公司是从事移动通信国际标准制定、核心技术研发和产业化的央企控股高新技术企业，公司控股股东与实际控制人为中国信科集团。公司由大唐移动通信设备有限公司与武汉虹信通信技术有限责任公司联合重组而成，2022年9月在科创板上市，下辖大唐移动、武汉信科、武汉虹信发展等多家子公司。
    公司以自主研发的移动通信核心技术为基础，以空天地一体化移动通信网络设备和技术服务为载体，为客户提供包含硬件、软件、网络运维和优化服务在内的移动通信系统解决方案。同时，公司积极赋能千行百业无线应用数智化转型升级，重点聚焦能源、交通、教育、水利、政企等领域，为客户提供移动通信产品和数智化解决方案。
    收入企稳回升，净利润亏损幅度显著收窄
    2026年上半年，公司营业收入（25.40亿元，+0.09%）同比增速转正，实现企稳回升，归母净利润为（-0.34亿元，+44.57%）和扣非归母净利润（-0.48亿元，+45.06%）均较上年同期显著增长，亏损幅度显著收窄。毛利率（25.79%，-0.85pcts）保持平稳，净利率（-2.27%，+0.70pcts）稳中有升。我们认为，公司上半年收入与净利润的边际改善，主要系在实控人中国信科集团的赋能下，公司持续深耕国内运营商市场、拓展行业应用与专网设备、抢抓卫星互联网等新增长点，并通过降本增效着力减亏所致。
    分季度看，2026Q1公司营业收入（7.62亿元，-6.56%）同比下降，归母净利润（-1.28亿元，+18.01%）和扣非归母净利润（-1.39亿元，+16.27%）同比增长；2026Q2公司营业收入（17.80亿元，+3.24%）同比增长，归母净利润（0.94亿元，-0.66%）小幅减少，扣非归母净利润（0.91亿元，+15.68%）持续增长。我们判断，公司Q2收入增速已由负转正，扣非归母净利润连续两个季度实现同比增长，反映出公司的减亏节奏已由被动跟随行业收缩，逐步转向主动的结构优化与经营效率改善。
    组织人效持续改善，研发强度仍维持在较高水平
    费用方面，2026年上半年，公司三费费用率（7.99%，+0.30pcts）有所提升，主要系汇兑损失增加导致财务费用（-334.54万元，较去年同期增长1095.39万元）增加，由于财务费用基数较小，财务费用率（-0.13%，+0.43pcts）提升较大。销售费用（1.35亿元，-1.42%）和管理费用（0.71亿元，-1.56%）则稳中有降，带动销售费用率（5.32%，-0.08pcts）和管理费用率（2.80%，-0.05pcts）降低，体现出公司组织人效持续改善。
    研发投入方面，2026年上半年公司研发投入金额（5.39亿元，-5.32%）及其占营业收入比重（21.21%，-1.21pcts）仍处于较高水平，公司所处行业研发投入大、研发周期长，公司利润受到一定压制。报告期内，公司在技术预研方面，深耕星地融合、超维度天线、内生智能、高精度定位等核心技术方向，搭建6G技术验证平台，完成第二代超大规模AAU、云化基站研发交付，落地U6G示范站、分布式MIMO验证环境，备战IMT-20306G技术试验。产品开发方面，地面移动通信产品聚焦5G-A通感一体、大上行等方向迭代产品，4.9GHz、毫米波相关基站开展规模试验，绿色基站天线完成开发量产；卫星互联网产品方面，二代通信载荷样机在轨稳定运行。我们判断，高强度的研发投入虽短期压制利润，但为公司构筑了通信标准、核心专利与产业化能力的技术壁垒，是后续扭亏与长期成长的基础。
    经营性现金流阶段性降低，存货和应收账款处于较高水平
    2026年上半年，公司经营活动现金流量净额（-1.94亿元，-131.47%）降低，主要系公司销售回款下降。我们判断，这主要与通信设备行业收入确认及回款集中于下半年的季节性特征有关（2025年全年公司经营现金流净额为5.98亿元），上半年现金流为负属阶段性现象。随着下半年订单回款，全年经营性现金流有望回正。
    2026年上半年，公司存货（14.69亿元，-1.10%）和应收账款（57.99亿元，+14.60%）处于较高水平，两者占营业收入的比例仍较高。我们认为，公司两金较高主要系业务结构影响，公司客户主要为通信运营商等大型国企，项目周期长、回款慢，资金占用较多所致。
    公司报告期内的业务进展情况
    公司主营业务为系统设备、移动通信网络设备（天馈设备、室分设备等）、移动通信技术服务（一体化服务、网络运维服务）以及行业应用，并前瞻布局5G-A、6G与卫星互联网，构建空天地一体化移动通信体系。客户主要为通信运营商等大型国企。报告期内，公司四大业务的阶段性进展如下：
    1、系统设备业务
    主设备方面，国内运营商市场份额稳步提升。中国移动、中国电信5G八期集采份额较七期分别提升13%、16%；获得武汉中国移动低空试验网独家落地份额；海外业务成功锁定印尼重点项目订单。卫星互联网方面，持续完善空间段、地面段、应用段产品解决方案，载荷市场份额保持领先；报告期内所有在轨卫星通信载荷运行正常。
    2、天馈室分及配套业务
    国内市场方面，集采、省采市场均稳居行业前二，省采框架订单金额同比提升28%，卫星天线等4款新产品实现增量收入。国际市场方面，天馈业务实现国际头部电信运营商突破，室分产品在南美市场新增多家客户。
    3、服务业务
    国内市场方面，夯实运营商核心业务，中标多个项目；智网产品能力持续迭代并实现增量收入；卫星互联网系统测试服务和专业维护服务项目突破重点客户。国际市场方面，成功突破东南亚、南美市场。
    4、行业应用及其他
    兵团运营方面，成立多个兵团，搭建兵团运营机制。能源兵团新增2家行业生态伙伴，开拓市场亿元商机；交通兵团保障5G-R试验线的稳定运行，为规模组网阶段的市场拓展奠定基础；企通兵团保障重点客户关键项目的产品交付；教育兵团完成十三届“信科赛”省赛，覆盖全国31个省份700余所高校，新增院校60所。仪器仪表方面，实现SGS机卡一致性测试系统落单及ecall首单落地。
    定增投向卫星互联网与6G，申请已获国资委批复
    2026年4月，公司发布2026年度向特定对象发行A股股票预案，拟募集资金总额不超过70亿元，投向卫星互联网和6G。
    在卫星互联网领域，公司已形成覆盖卫星载荷、核心网、信关站、终端等产品技术能力，是国内卫星互联网重大工程的重要参与力量。其中，载荷软件在国内巨型低轨星座中占据核心主导地位，载荷硬件产品已签订规模合同，核心网首次实现商用落地，终端类产品成功完成多用户模拟器商用部署；产业化落地方面，公司支撑了卫星互联网技术试验卫星和规模组网星的成功发射，并突破千帆星座卫星终端市场。本次募投项目投向卫星互联网方向，旨在加速星载核心设备、天线系统、核心网及终端的研制迭代与在轨验证，提升卫星互联网产品成熟度与规模化交付能力。
    在6G领域，公司已提前布局6G关键技术研究，聚焦星地融合、超维度天线、分布式智治网络、内生智能、通信感知一体化五大方向，累计推进21项关键技术预研。根据ITU和3GPP规划，6G首个标准版本预计于2029年前后冻结，2030年左右启动商用部署，当前正值6G标准制定与关键技术攻关的决定性窗口期。本次募投项目投向6G方向，旨在将公司前期技术预研成果向产品化、平台化推进，开展6G全系列通信产品样机研制与测试验证，为公司从5G向6G平滑演进奠定技术基础。
    8月27日，公司公告，国务院国资委已原则同意公司本次向特定对象发行A股股票的总体方案。我们判断，随着国网星座、千帆星座等卫星互联网星座进入密集建设期，叠加募投项目的持续推进，卫星互联网业务有望成为支撑公司收入快速增长的重要板块。
    盈利预测与投资建议：
    由于公司中报未披露各业务的具体收入和毛利率，故参考公司历年年报中各业务的收入和毛利率，对公司未来三年各业务板块进行预测，如下表所示：
    如上表所示，移动通信技术服务主要是面向通信运营商的技术服务，包括移动通信一体化服务和移动通信网络运维服务；移动通信网络设备包括天馈设备、室分设备、行业专网设备及其他，天馈设备和室分设备的客户主要是通信运营商，行业专网设备主要面向能源、交通等领域的政企客户；系统设备包括面向运营商的4/5G组网设备和卫星互联网产品。因此，从客户的角度来看，公司当前业务可分为面向通信运营商的移动通信业务、面向政企客户的行业专网设备业务和卫星互联网业务。
    整体来看，当前国内5G网络建设进入成熟平稳阶段，运营商投资重心向算力、AI及数字化转型倾斜，传统通信设备市场需求增长放缓，行业竞争加剧，但是随着通信运营商持续拓展卫星互联网等新兴市场，预计公司移动通信业务增速有望改善，毛利率下行趋势减缓；行业专网设备业务是公司近年来收入增速较快的一项业务，公司在能源、交通等市场保持较高的市占率，预计行业专网设备业务仍将是公司短期内的收入增长点；公司深度参与卫星互联网建设，支撑了技术试验卫星和规模组网星的成功发射，同时突破千帆星座卫星终端市场，公司卫星互联网业务目前已形成一定销售规模，随着国内两大星座的快速组网和商业化应用，预计公司卫星互联网业务将进入快速增长阶段，驱动公司整体实现盈亏平衡。
    基于以上观点，我们对公司的投资建议如下：
    1、公司是A股稀缺的天地一体通信全栈布局标的，在5G/5G-A、6G、卫星互联网领域具备技术壁垒和产业化优势；
    2、从财报表现来看，公司2026年上半年，收入企稳回升，亏损幅度显著收窄，公司正快速向盈亏平衡靠拢；
    3、从定增的募投方向来看，随着募投方案落地，公司在卫星互联网和6G领域的技术优势有望持续巩固，并在后续逐步形成产业化能力，引领公司在中长期实现跨越式发展。
    我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为65.17亿元、74.70亿元和89.39亿元，归母净利润分别为-0.63亿元、1.25亿元及3.69亿元，EPS分别为-0.02元、0.04元、0.11元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    卫星互联网产业发展及发射建设节奏不及预期，相关收入兑现低于预期；6G及卫星互联网募投项目进度不及预期；行业竞争加剧导致产品毛利率及盈利能力下滑；应收账款体量较大带来的减值风险。

2026H1点评：无人机主业稳步增长，“机弹一体”打开成长空间

航天彩虹(002389)
    报告摘要
    事件：公司发布2026年半年度报告，报告期内实现营业收入（8.91亿元，yoy+9.87%），归母净利润0.75亿元，同比扭亏，扣非归母净利润-1.00亿元，亏损同比扩大0.88亿元；综合毛利率(19.11%,yoy-4.04pcts)，经营活动现金流净额-7.85亿元，净流出同比增加0.65亿元。
    无人机业务带动收入恢复，26Q2毛利率环比改善
    2026H1，公司收入增长主要得益于无人机相关产品及技术服务收入（4.82亿元，yoy+12.98%），同时功能性聚酯薄膜和光学膜收入分别增长12.45%和8.11%。尽管公司参与电科蓝天战略配售形成公允价值变动收益（2.37亿元），推动归母净利润实现扭亏，但营业成本（7.21亿元，yoy+15.64%），增幅高于收入，扣非归母净利润亏损进一步扩大。
    单季度来看，26Q2公司实现营收（5.18亿元，yoy+4.39%），毛利率（22.91%，yoy-3.51pcts，qoq+9.07pcts），归母净利润-0.26亿元，上年同期为0.30亿元。我们认为，二季度毛利率环比修复，但公允价值变动收益较一季度明显减少，同时三费费用率（20.73%，yoy+7.22pcts），导致单季度利润转亏。
    公司业务主要包含无人机及相关产品，以及新材料业务两方面，2026H1具体情况如下：
    ①无人机相关产品及技术服务方面，收入稳步增长，仍是公司核心业务。2026H1实现收入(4.82亿元，yoy+12.98%)，占营业收入比例(54.10%,yoy+1.49pcts)，毛利率(33.64%,yoy-5.76pcts)。我们认为，公司无人机国内外业务需求仍具支撑，但收入增长向利润增长的转化效率有所下降，后续需关注军贸产品交付及项目盈利水平。
    ②新材料业务方面，收入增长但盈利仍然承压。功能性聚酯薄膜毛利率降至负值，形成约0.29亿元毛亏损；光学膜实现约0.35亿元毛利润，但不足以显著改善新材料板块的整体盈利。报告期内，南洋公司实现收入2.58亿元、净利润亏损0.51亿元，东旭成实现收入1.62亿元、净利润0.13亿元。我们认为，新材料业务当前仍处于产品结构调整和盈利修复阶段，其中功能性聚酯薄膜的减亏进度将成为板块业绩改善的关键。
    从公司披露的2026年度日常关联交易预计情况看，公司预计向航天科技集团内部成员单位销售产品及提供服务28.00亿元，较2025年实际发生额+50.76%。我们认为，较高的关联销售预计额度反映集团内部型号配套需求具备支撑，有望推动公司无人机业务持续放量，为后续收入增长及业绩修复奠定基础。
    经营周转仍然承压，募投项目进入产业化兑现阶段
    报告期内，公司三费费用率大幅提升（23.63%，yoy+7.46pcts），其中财务费用率（6.41%，yoy+5.90pcts），主要受人民币对美元汇率波动影响。同时，公司研发投入（0.94亿元，yoy+38.03%），主要系加大中小型无人机研发投入。报告期末，CH-4增强型无人机、无人倾转旋翼机、隐身无人机及低成本机载武器科研项目投资进度均超过90%；低成本机载武器产业化项目投资进度达到86.54%，目前已达到设计指标并投产，但尚未实现产品交付和收益。随着主要募投项目陆续完成，产品定型及订单交付将成为新增产能转化为业绩的关键。
    现金流方面，公司销售商品、提供劳务收到的现金（8.07亿元/同比-27.61%）；购买商品、接受劳务支付的现金（12.17亿元，yoy-18.68%），降幅小于销售回款降幅，同时支付给职工及为职工支付的现金（2.57亿元，yoy+21.14%），导致经营性现金流继续承压。投资活动现金流量净额-1.92亿元，净流出同比增加1.72亿元，主要新增对外权益性投资，公司分别出资1.00亿元参股航发通航动力、出资不超过0.40亿元参与电科蓝天战略配售，并出资0.10亿元参股新疆中天火箭人工影响天气公司，相关投资主要围绕无人机动力保障、航空航天能源及低空应用场景展开，有助于公司补强无人机产业链关键环节并拓展低空应用场景，为无人机主业长期发展提供协同支撑；筹资活动现金流量净额（1.11亿元/同比+146.32%），主要系借款资金净流入增加。账款增长及销售收现率下降加大了资金占用，后续经营效率改善仍取决于产品交付、验收及回款进度。
    “机弹一体”巩固核心优势，无人机主业保持增长
    公司实际控制人为中国航天科技集团，控股股东为中国航天空气动力技术研究院，主要从事彩虹系列无人机及新材料产品的研发、生产和销售。
    ①无人机业务
    公司是国内无人机系统总体研制单位，业务覆盖整机平台、导航飞控、测控链路、任务载荷、机载武器及应用服务等环节，已形成中远航程、高中低空、高低速结合的完整产品体系。成熟产品包括CH-3、CH-4、CH-5、CH-9系列无人机和CH-817单兵便携式无人机蜂群系统。
    公司围绕察打一体需求，同步推进AR系列空地导弹与多类任务载荷研制，实现无人机平台、载荷和弹药的一体化设计、适配与验证。低成本机载武器产业化项目已达到设计指标并投产，公司“机弹一体”业务正由技术研制向规模交付阶段推进。
    产能及市场布局方面，公司已形成北京、天津、浙江三地协同的无人机与智能弹药制造体系，其中台州、天津基地具备多型号并行批产和柔性生产能力；销售网络覆盖全球十余个国家和地区及国内二十余个省市。产品端，AR系列导弹覆盖20、45、80、100和150公斤级五类弹种，彩虹无人机平台可适配光电、雷达、电子侦察及通信中继等十余类任务设备，进一步强化公司由无人机整机供应商向无人作战体系解决方案提供商延伸的能力。
    在研产品方面，公司重点布局高空高速无人机、无人倾转旋翼机、智能指控体系平台、模块化弹和空射巡飞弹，并持续开展无人协同作战、无人蜂群及智能任务规划等技术研究。在民用领域，公司以CH-3、CH-4等产品为基础，重点拓展应急管理、人工影响天气、航空物探和物流运输等低空应用场景。
    ②新材料业务
    公司新材料业务包括功能性聚酯薄膜和光学膜，产品主要应用于工业材料、消费电子、高端显示和汽车用膜等领域。面对中低端产品同质化竞争，公司正推动业务向高端显示、新能源及特种功能材料升级，并探索新材料技术在无人机专用材料领域的协同应用。
    我们认为，公司已形成以无人机整机平台为核心、任务载荷与机载武器协同发展的业务体系，“机弹一体”和全谱系产品布局构成主要竞争壁垒。随着低成本机载武器、新型无人机及智能化产品逐步进入交付阶段，公司有望由单一整机供应商进一步向无人作战体系解决方案提供商升级。
    投资建议
    我们认为，公司是国内无人机系统总体研制与出口的重要企业，彩虹系列无人机已实现国内装备和批量出口。具体观点如下：
    ①无人化、智能化作战趋势持续深化，中大型察打一体无人机及低成本精确打击装备需求有望逐步释放，公司无人机主业有望持续受益；
    ②公司是A股稀缺的“机弹一体”型企业，具备无人机平台、任务载荷、指控系统及机载武器一体化研制能力，正向无人作战体系解决方案提供商延伸；
    ③CH-4增强型、无人倾转旋翼机、隐身无人机及低成本机载武器等项目进入产业化兑现阶段，随着产品定型和订单交付，有望形成新的业务增量；
    ④公司海外市场基础较好，销售网络覆盖全球十余个国家和地区。随着军贸产品交付、汇率影响减弱及费用管控改善，公司收入与主营盈利有望逐步修复。
    基于以上观点，我们预测公司2026、2027、2028年归母净利润分别为0.85亿元、0.93亿元、1.35亿元，EPS为0.09元、0.09元、0.14元，维持“买入”评级，当前股价对应PE分别为221倍、202倍、139倍。
    风险提示
    宏观政策变化、海外市场疲软、技术研发不及预期、原材料价格波动风险、汇率波动风险。

2026H1点评：交付节奏影响短期业绩，主业聚焦蓄力长期成长

航天电子(600879)
    事件：公司8月26日披露2026年半年度报告，2026H1实现营业收入（45.30亿元，22.19%），归母净利润（0.41亿元，76.63%），扣非归母净利润（0.23亿元，84.90%），综合毛利率（21.85%，+1.34pcts），经营活动现金流量净额（23.46亿元，同比改善10.25亿元）。2026Q2实现营业收入约（26.87亿元，34.80%），归母净利润约（0.09亿元，93.53%），扣非归母净利润约（0.01亿元，由盈转亏）。
    产品交付节奏后移，收入与利润阶段性承压，毛利率改善体现经营韧性
    2026年上半年，公司实现营业收入（45.30亿元，22.19%），主要系部分产品尚未达到交付及验收节点，收入确认进度慢于上年同期所致。从主要子公司看，航天飞鸿部分产品尚未达到交付节点，同时参股公司时代飞鹏亏损对投资收益形成拖累；上海航天受合同签订进度影响，部分产品未能及时确认收入；陕西时代导航的平台类及部分宇航类产品亦受交付、齐套和验收进度影响，收入下降并出现亏损。公司预计相关产品将于下半年陆续开展交付，本期收入下降具有较为明显的生产交付周期特征。
    利润降幅明显大于收入，费用刚性放大业绩波动。2026H1公司实现归母净利润（0.41亿元，76.63%）、扣非归母净利润（0.23亿元，84.90%），净利率约为0.64%，同比下降约2.03pcts。报告期内，公司三费合计（6.64亿元，6.24%），研发费用（2.53亿元，9.03%），费用降幅均明显小于收入降幅。在收入规模收缩的情况下，管理、研发和人员等相对刚性支出难以同步压降，规模效应减弱，对利润形成明显挤压，导致归母净利润及扣非归母净利润降幅显著高于营业收入。
    营业成本降幅高于收入，综合毛利率改善体现经营韧性。2026H1公司实现营业收入45.30亿元，同比下降22.19%；营业成本35.40亿元，同比下降23.50%，成本降幅高于收入降幅，推动综合毛利率同比提升1.34pcts至21.85%。我们认为，毛利率改善主要来自两方面：一是公司航天电子产品营业收入稳步提升，产品结构的优化使整体毛利率保持坚实基础；二是公司持续加强成本控制和生产组织，单位产品成本得到一定改善。
    费用方面，三费规模有所下降，但费用率被动上升。2026H1公司三费合计（6.64亿元，6.24%），三费费用率（14.66%，+2.49pcts），主要系收入降幅明显大于费用降幅。其中，销售费用（0.90亿元，16.70%），主要受职工薪酬减少影响；管理费用（5.44亿元，同比基本持平），体现管理及人员支出具有较强刚性；财务费用（0.31亿元，45.95%）下降明显，主要系财政贴息冲减财务费用支出所致。公司研发费用（2.53亿元，9.03%）虽有所下降，但研发费用率（5.58%，+0.80pcts）进一步提升，表明公司在收入承压阶段仍维持较高研发强度，有利于保障重点型号研制和核心技术迭代，但短期对利润释放形成一定压力。
    现金流方面，经营现金流同比改善，但资金周转压力仍然较大。报告期内，公司现金及现金等价物净增加额12.28亿元，较上年同期改善13.18亿元，现金净流出规模明显收窄。其中，①经营活动产生的现金流量净额23.46亿元，较上年同期改善10.25亿元，主要系销售商品收到的现金增加、购买商品支付的现金减少所致；②投资活动产生的现金流量净额3.07亿元，较上年同期减少4.66亿元，由净流入转为净流出，主要系收到的其他投资活动相关现金减少；③筹资活动产生的现金流量净额14.25亿元，较上年同期增加7.59亿元，主要系分配股利、利润支付的现金减少。整体来看，公司经营现金流已出现边际改善，但仍存在较大净流出，经营周转对外部融资仍有一定依赖。
    存货与应收款项占比继续上升，任务储备与资金占用并存。报告期末，公司总资产496.50亿元，较年初增长1.80%；总负债249.48亿元，较年初增长3.31%。其中，存货244.93亿元，较年初增长7.55%，占总资产的49.33%，较年初提高2.63pcts；应收账款105.95亿元，较年初增长19.93%，应收票据、应收账款及应收款项融资合计约109.52亿元，占总资产的22.06%，较年初提高1.09pcts。存货与应收款项合计约354.45亿元，占总资产的71.39%，较年初提高3.72pcts。公司产品基本采取订单生产，较高的存货规模在一定程度上反映任务储备和生产投入仍具支撑。
    关联交易及任务储备方面，公司与航天科技集团体系内单位仍保持紧密的型号配套关系。公司预计2026年度日常经营性关联交易总金额不超过107.20亿元，2026H1实际发生33.59亿元，其中关联销售商品金额25.95亿元，占同期营业收入的57.28%。较大规模的关联交易预计额度和实际发生额，反映公司与航天科技集团所属单位之间仍保持较强的产业协同和型号配套联系。
    综上，我们认为，2026H1公司业绩承压主要是产品交付节奏后移与期间费用相对刚性共同作用的结果。综合毛利率改善、经营现金流同比好转，是报告期内较为积极的经营信号；较高的存货规模和关联交易金额则表明公司任务储备仍具一定支撑。与此同时，存货与应收款项占比继续上升、经营现金流仍为较大净流出，说明公司收入确认和资金周转压力尚未根本缓解。展望下半年，我们认为，若延后产品顺利完成齐套、交付和验收，公司收入规模有望恢复，叠加毛利率改善和费用率回落，利润端可能呈现较强修复弹性。
    航天电子信息仍是基本盘，航天电子产品毛利率相对稳定
    公司调整业务披露口径，将主营业务划分为航天电子信息、无人系统装备、航天机电组件和航天技术应用四类。2026H1航天电子信息实现收入30.11亿元，占主营业务收入66.48%，毛利率20.52%；无人系统装备实现收入5.79亿元，占比12.78%，毛利率15.81%；航天机电组件实现收入5.44亿元，占比12.01%，毛利率32.28%；航天技术应用实现收入3.50亿元，占比7.73%，毛利率20.70%。从本期收入结构看，航天电子信息仍是公司最主要的收入来源，航天机电组件盈利水平较高，无人系统装备和航天技术应用则是公司向系统级装备及行业应用延伸的重要方向。
    ①航天电子信息方面，传统优势仍是公司经营基本盘。2026H1该业务实现收入30.11亿元，占主营业务收入近七成，是公司最主要的收入来源。公司相关产品主要覆盖惯性导航、测控通信与网络信息、微电子、导航对抗及有效载荷等领域，广泛配套运载火箭、飞船、卫星及国防装备。该类业务具有研制周期长、可靠性要求高、供应商认证严格和技术继承性强等特点，客户型号配套关系相对稳定。报告期内，公司完成神舟二十三号载人飞船、天舟十号货运飞船、长征十号乙首飞等重大型号保障任务，并有产品进入新研型号配套体系。我们认为，重大工程任务持续实施、新研型号配套持续推进，说明航天产业下游需求及型号任务仍具支撑。
    ②无人系统装备方面，业务仍处于能力建设与交付转换阶段。2026H1无人系统装备实现收入5.79亿元，毛利率15.81%。主要子公司航天飞鸿实现收入4.08亿元，净利润亏损0.53亿元，主要由于部分产品尚未达到交付节点，同时参股公司时代飞鹏亏损导致投资收益减少。据公司披露，无人系统产品出口业务持续增长，新签外贸合同、收入及国际化回款均较上年同期增加，产品交付和海外履约总体顺利；同时，公司继续推进航天飞鸿试验研制体系和航天飞腾智能精确系统产品产业化能力建设。我们认为，无人系统业务仍处于型号研制、能力建设和规模交付并行阶段，收入和利润容易受到重点产品交付节奏影响，未来可持续关注军贸合同履约、重点型号定型批产、航天飞鸿减亏及产能利用率变化。
    ③航天机电组件方面，本期盈利水平相对较高。2026H1该业务实现收入5.44亿元，毛利率32.28%，在四类主营业务中处于较高水平。航天机电组件具有多品种、小批量、高可靠性和定制化程度较高等特点，不同型号及产品组合之间的盈利能力差异较大。
    ④航天技术应用方面，持续拓展航天技术市场化应用空间。2026H1该业务实现收入3.50亿元，毛利率20.70%。报告期内，公司在高可靠集成电路封装检测、气象雷达和水利监测等方向取得进展，其中3D远距离激光测风雷达获得气象专用装备入网许可证，水利测雨雷达在相关地区完成建设并具备运行条件。
    综上所述，航天电子信息贡献近七成主营收入，是公司传统业务基本盘；航天机电组件具有相对较高的当期毛利率，是重要的利润来源；无人系统装备处于型号研制、产业化建设与规模交付转换阶段；航天技术应用则承担拓展民用及行业市场的职能。
    商业航天测运控业务加快落地，有望形成新的增长点
    2026年8月，北京火箭大街商业航天智能测运控中心正式启用，该中心由航天电子控股子公司航天长征火箭技术有限公司建设运营，航天电子直接持有其88.43%股权，相关经营业绩纳入上市公司合并报表。该中心可为商业火箭发射与回收、商业卫星在轨测试、长期管理及应急任务提供测控服务，与公司原有测控通信及网络信息业务具有较强协同性。我们认为，随着商业航天发射频次和在轨卫星数量增加，公司有望由测控设备配套向全生命周期测运控服务延伸，进一步拓展收入来源和业务成长空间。
    资本运作由规模扩张转向资产提质，西安太乙置入有望改善盈利质量
    近年来，公司资本运作方向已由扩大报表规模转向聚焦航天电子信息和无人系统主业，主要路径包括退出低毛利或发展空间受限业务、引入外部资本支持核心子公司，以及置入盈利能力更强的专业资产。
    ①航天电工出表降低低毛利业务影响，但担保风险尚未完全退出。2024年8月，公司完成航天电工51%股权转让，航天电工不再纳入合并报表，公司仍持有49%股权。航天电工2022年实现收入48.04亿元、净利润0.68亿元，净利率约1.42%，盈利能力明显低于公司航天电子类业务。航天电工出表有利于降低低毛利、重资产电缆业务对收入结构和资金周转的影响，但不等于风险完全出清。2026H1公司按权益法确认航天电工投资收益383万元，截至期末仍承担与49%股权相对应的约6.67亿元担保责任。
    ②增资航天飞腾和重庆航天，强化精确制导与测控通信能力。2025年10月，航天飞鸿向航天飞腾增资4,950万元，用于智能精确系统产品研制及产业化，持股比例由97.51%升至97.70%。航天飞腾2022—2024年分别实现收入1.94亿元、5.63亿元和4.02亿元，净利润0.15亿元、0.18亿元和0.20亿元。同期，重庆巴山出资2.30亿元认购重庆航天29.39%股权，公司持股比例降至70.61%，仍保持控制并纳入合并报表。重庆航天2024年实现收入5.43亿元、净利润0.31亿元，新增资金将用于测控通信、卫星应用、系统集成、智能制造和电子系统生产能力建设。
    ③置入西安太乙，补强高可靠元器件检测能力。2025年11月披露的资产置换预案原包含三项交易、预计金额9.40亿元；截至2026年半年报，正式方案调整为两项、交易金额7.09亿元：时代光电以航天兴华100%股权置换西安太乙58%股权，上海航天以深空探测类经营性资产置换相关技改资产。西安太乙主要从事专用电子元器件检测、筛选、失效分析、破坏性物理分析、环境试验和“采保一体化”业务。2024年实现收入3.77亿元、净利润0.86亿元，净利率约22.73%；同期航天兴华收入3.80亿元、净利润0.16亿元，净利率约4.19%。两者收入规模接近，但西安太乙盈利能力明显更强。我们认为，本次置换不是简单扩大收入，而是通过置出低回报资产、置入高可靠检测资产，补强集成电路和电子元器件质量保障能力。若交易顺利交割并实现协同，西安太乙有望成为公司利润率和资产回报改善的重要抓手。
    业务类比"Honeywell+Anduril"，有望打开长期价值重估空间
    公司的传统航天电子业务可类比HoneywellAerospace的高可靠航电、导航及控制系统业务，无人系统业务则可类比"硅谷军工"Anduril。2026年6月完成独立上市的HoneywellAerospace截至9月4日市值约510亿美元；Anduril最近一轮已完成融资估值约610亿美元，反映了市场给予航空、航天电子与智能无人防务业务较高的估值中枢与市场空间。随着公司进一步聚焦航天电子信息与无人系统装备两大主业，并推动无人系统由产品研制向规模交付转化，公司估值体系有望由传统军工电子配套企业逐步向"航天电子平台+智能无人系统平台"重构，长期市值空间可期。
    投资建议
    我们认为，公司作为航天科技九院下属唯一上市公司平台，在惯性导航、测控通信、微电子、精确制导及无人系统等领域具有较强竞争优势。具体观点如下：
    ①航天电子信息业务占主营收入67.14%，是公司经营基本盘，重大航天工程持续实施及新研型号进入配套，有望为传统业务提供稳定需求支撑。
    ②公司无人系统业务覆盖无人机平台、精确制导、数据链和测试保障等环节，军贸新签合同、收入及回款保持增长，若延后产品顺利交付，航天飞鸿业绩有望逐步修复。
    ③商业航天智能测运控中心正式启用，公司业务开始由产品配套向测控运营服务延伸，商业航天、卫星互联网及低空经济发展有望进一步打开成长空间。
    ④航天电工出表、传统机械式惯导资产转让及西安太乙置入，体现公司持续聚焦核心主业，资产质量和盈利能力有望逐步改善。
    综上，公司短期业绩受产品交付节奏影响，但传统业务需求基础仍然稳固，无人系统和商业航天业务具备中长期成长潜力。若下半年产品交付及回款顺利推进，公司收入和利润有望逐步修复。同时，HoneywellAerospace与Anduril的高估值体现了资本市场对航天电子平台与智能无人系统企业的长期价值空间，建议持续关注。
    基于以上观点，我们预计公司20262028年的营业收入分别为152.69亿元、169.67亿元和189.51亿元，归母净利润分别为2.40亿元、2.65亿元及3.00亿元，EPS分别为0.07元、0.08元、0.09元，我们维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格变化；下游需求波动影响公司产品交付确认进度；公司募投项目扩产不及预期。

中国五矿拟入主，国家级关键金属平台将成

华锡有色(600301)
    事件
    9月18日公司公告，中国五矿拟向广西关键金属集团增资以取得其51%股权。前述交易完成后，中国五矿通过广西关键金属集团间接持有华锡有色的权益将超过华锡有色已发行股份的30%。中国五矿拟以47.40元/股发起全面要约收购，要约股份占公司总股本43.53%，最高所需资金130.51亿元；北部湾港集团承诺其直接持有的11.90%股份不接受要约。
    点评
    关键金属平台定位显著提高，从区域级走向国家级。本次交易完成后，中国五矿将通过广西关键金属集团间接控制公司56.47%股权。合作后的广西关键金属集团将定位于中国关键金属产业发展的主要力量，致力于打造国家级关键金属产业平台。华锡有色拥有锡、锑、锌、铟等优势资源，公司作为集团核心上市平台的战略地位有望提升。
    广西矿权整合提速，公司资源拓展预期强化。广西关键金属集团已成为南丹大厂-车河、芒场及金城江箭猪坡三大整合区实施主体，其中芒场、箭猪坡已全部签署整合意向合同，大厂-车河整合区签订部分整合意向合同并完成部分矿权的尽职调查评估。华锡有色作为集团核心上市平台，有望承接优质资源。其中，箭猪坡矿区所属五吉公司69.96%股权由公司托管；据公司公告，五圩矿田箭猪坡矿区核实区内主、共生矿产保有锑、铅、锌、银金属量分别为13.24万吨、6.89万吨、19.43万吨、560.39吨，后续资产注入进展值得关注。
    看好锡价向上突破。全球显性库存处于低位，缅甸、印尼供应不及预期；AI服务器、先进封装及汽车电子持续拉动用锡需求；美联储加息落地，宏观与锡基本面有望共振，锡价中枢有望不断上抬。锑价有望企稳回升。锑品原料端支撑坚挺，节前订单或集中释放；叠加出口恢复预期持续，锑价有望迎来第二轮内外同涨。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2026-2028年营收分别为66.2/90.7/96.4亿元，实现归母净利润分别为13.7/20.0/21.6亿元，EPS分别为2.17/3.17/3.42元，对应PE分别为21/14/13倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    要约收购终止或变更；股权分布不满足上市条件；锡锑价格波动；项目进度不及预期。

公司动态研究报告：茁壮成长的中国树

宇树科技(688836)
    投资要点
    四足+人形双轮驱动，2025 年人形机器人出货量全球第一
    深耕具身智能领域，人形机器人打开第二成长曲线。2013年，王兴兴开创了低成本高性能四足机器人技术方案的先河；2016 年，公司成立并率先公开零售四足机器人；2017 年推出首款商用四足机器人 Laikago，打开科研市场；2019 年发布行业级机型 Aliengo，初步布局工业场景；2020 年起，公司接连推出 A1、Go1 等高性价比四足机型，凭借亲民定价与优异性能快速抢占全球市场；2023 年，公司发布全尺寸高端人形机器人 H1，补齐人形产品布局；次年量产平价机型G1，以 9.9 万元起售价打破行业高价壁垒，推动人形机器人规模化商用；2025 年及 2026 年初，公司人形机器人产品连续两年登台央视春晚；2026 年 8 月，公司于科创板上市。
    宇树科技产品矩阵覆盖人形机器人、四足机器人及核心零部件，下游应用涵盖科研、工业、文娱等多元化应用场景。2025 年，公司人形机器人/四足机器人/机器人组件分别实现收入 8.7/7.0/1.0 亿元，占比 51.1%/41.1%/6.1%，同比+708.8%/+202.6%/+132.9%。目前，人形与四足机器人为业务核心。
    （1） 人形机器人：人形机器人产品覆盖全尺寸（H 系列）、中型（G 系列）、轻量级（R 系列）及轮式双臂（G1-D）四大形态，下游应用涵盖科研、导览、文娱等多元化应用场景。 2025 年，公司人形机器人出货量超 5500台，位居全球首位；2026 H1，出货量约为 5900 台，位居全球第二。
    （2） 四足机器人：消费级四足机器人如 Go1、Go2 等，主要用于科技研发、教育教学、消费娱乐、智能服务等领域；行业级四足机器人如 B1、B2、B2-W、A2 等主要用于能源化工、智能制造、消防应急、公共服务、智慧城市等垂直行业的巡检、操作、救援、勘测及相关科研与应用开发。公司四足机器人产品连续多年市场份额位居全球第一。
    （3） 机器人组件：公司先后自研机械臂、激光雷达、灵巧手等机器人组件，其中机械臂通过搭载在移动机器人平台来完成抓取、交互等任务；激光雷达具备 360°超广角感知能力，可采集环境三维数据，保障机器人自主行走、避障等功能；灵巧手产品能够完成开门、抓取等精细操作。
    业绩快速增长，毛利率保持稳定
    营收快速增长，2024 年扭亏为盈。公司 2023-2026H1 营收分别 为 1.6/3.9/17.0/11.5 亿 元 ， 同 比 分 别 为+29.5%/+146.8%/+332.6%/+48.5%；扣非归母净利润分别为 -0.2/0.8/5.9/2.4 亿 元 ， 同 比 分 别 为 -123.3%/+535.5%/+652.8%/-19.3%。其中，2023-2024 年营收快速增长，但由于公司处于研发投入阶段，利润仍为亏损状态；2024 年随四足机器人产品放量，公司实现扭亏为盈；2025 年业绩大幅上升，主要由于机器狗与人形机器人产品销量快速增长；2026H1，公司扣非后净利润同比下降主要系期间研发投入大幅增加及 2026Q1 大额销售费用支出所致。
    毛利率保持稳定，26H1 费用管控得当。公司 2023-2026H1 毛利率为 44.8%/57.2%/60.4%/56.0%，2024 年起毛利率稳定在55%以上，得益于高毛利产品如人形及四足机器人逐步放量；扣非归母净利率为-11.3%/+20.0%/+34.8%/+21.2%。费用率方面 ， 2023-2026H1 期 间 费 用 率 分 别 为58.9%/34.9%/40.4%/31.5%，同比分别为-8.9/-24.0/+5.5/-27.6pct；其中，2026H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为14.2%/3.7%/11.8%/1.8% ， 同 比 分 别 为 +8.2/-43.2/+4.9/+2.5pct。2023-2024 年，随着公司业务规模和营业收入的快速增长，期间费用率呈下降趋势，公司经营的规模效应开始凸显；2025年，公司期间费用率上升主要系Q1-Q3期间股权激励费用较高；2026H1 期间费用率同比下降，主要受管理费用较去年同期大幅下降影响，但由于公司仍在加大市场拓展和研发投入，销售、研发及财务费用率同比均有上升。
    立足高性能四足机器人，逐步扩展至人形机器人
    四足机器人行业已从早期教育与科研应用，迈入规模化落地阶段。相较于轮式机器人，四足机器人对楼梯、坡道、碎石、草地等非结构化地形适应性更强；相较于人形机器人，其承载能力突出、稳定性更佳，当前更易在巡检、危险环境感知、 安防 及复 杂地 形作 业等 场景 形成 项目交 付。据QYResearch 测算，2025 年全球四足机器人市场收入约 32.4 亿元，2032 年有望达到 311.7 亿元；下游应用方面，数据中心/园区/建筑工地巡检与安防预计以 15.8%的占比成为最大应用场景，油气化工/矿山/危险环境巡检（15.4%）、工业制造/仓储物流（）、能源电力巡检（ 13.0% 12.8%）、公共安全/消防应急/军警防务（12.1%）紧随其后。竞争格局上，2025 年全球前五大生产商宇树科技、Boston Dynamics、云深处科技、ANYbotics 和伽利略合计占据约 64.4%的市场份额，其中宇树科技与 Boston Dynamics 构成全球第一梯队。
    人形机器人市场空间广阔，国产厂商占据主导地位。其是仿照人类外观特征设计、具备类人运动与交互能力的智能机器人。受益于产业爆发，我们预测 2030 年全球人形机器人出货量有望达 205.0 万台，对应 2870.3 亿元的市场空间。应用结构方面，据 IDC 测算，2025 年下游文娱商演以 36.8%的占比位居首位，科研教育（24.6%）、数据采集（17.0%）、导览导购（10.9%）、工业制造（9.2%）紧随其后。竞争格局上，2025 年全球人形机器人出货量约 1.5 万台，前五大生产商宇树科技、智元、优必选、乐聚和引擎智能合计占据约 85.7%的市场份额，其中宇树与智元处于全球主导地位。海外企业目前仍以原型机迭代、试点部署及小规模交付为主，量产出货规模显著低于国内，2025 年特斯拉、Figure 等海外主要厂商出货量均约为 150 台。
    聚焦具身智能领域，四足机器人、人形机器人两大品类出货量均位居全球首位。公司建立了涵盖机器人本体、核心智能算法、具身智能及核心部组件的全栈自研体系，产品矩阵以人形机器人、四足机器人为代表，以及机器人核心部组件。分产品来看：（1）四足机器人方面，公司 2023-2025 年累计出货量已超过 3.3 万台，连续多年市场份额位居全球第一。（2）人形机器人方面，自 2023 年自研推出首款人形机器人H1 及 2024 年推出中型人形机器人 G1 以来，公司人形机器人产品销量快速增长。2025 年，公司纯人形机器人出货量约为5511 台，出货量全球第一；2026 年，公司人形机器人目标出货量约为 1-2 万台。
    软硬件布局完善，先发优势夯实生态护城河
    率先实现规模化量产，高性价比打开市场空间。公司以四足机器人作为技术验证与量产起点，将关节、电驱、控制算法及计算平台等成熟方案直接迁移至人形机器人平台，实现关键零部件跨品类复用。依托全栈自研能力，核心零部件自研率与国产化率均超 90%，覆盖电机、减速器、传感器等关键环节，构筑了持续降本的底层基础。公司率先攻克人形机器人规模化量产瓶颈，2024 年 5 月推出定价 9.9 万元的 G1 产品，突破行业此前 50 万元以上的高价格局，成为同期唯一实现十万级定价并落地量产的人形机器人。伴随量产放量，2025 年人形机器人出货量超 5500 台，位居全球首位；截至 2026 年 8月双足人形产品累计下线约 18000 台。基于现有订单储备与产能爬坡节奏，公司预计 2026 年人形机器人产品目标出货量在 1 万-2 万台左右。
    软硬件协同优化迭代，智能运控与大模型领跑行业。（1）硬件方面，公司自研关节模组具备高强度抗冲击、稳定散热特性，可完成各类极限动态动作。（2）算法方面，高并发集群控制系统搭配 AI 融合定位算法，2026 年 2 月春晚实现几十台机器人毫秒级同步协同、自主路径规划与动态调整，技术落地场景持续拓展。（3）大模型方面，公司同时布局 WMA 与VLA 两大架构，先后开源 UnifoLM-WMA-0 与 UnifoLM-VLA-0 两个具身大模型；2026 年初工业级模型 UnifoLM-X1-0 已在自有工厂完成试点部署，可自主完成关节电机装配；5 月发布融合世界模型与视觉语言动作的 WVLA2.0；7 月发布可统筹家居康养多任务的 UnifoLM-OminiA-0.3；9 月 UnifoLM-X2-1.0 突破世界-动作大模型在瞬时规划、决策和动态交互执行等环节的瓶颈，实现高动态、强交互、实时完成对未来动作的预测与规划；同月发布通用人形机器人基础模型 UnifoLM-WLA-1.0，单一模型即可驱动机器人全身协调操作任务。
    下游应用生态成熟，成为科研、教育、文娱领域核心硬件供应商。产品以接口完备、开发者友好、支持二次开发为核心，配套完善套件与连接能力，叠加持续开源的操作工具及数据集，成为算法训练与科研实验的首选硬件平台。当前公司 80%+产品下游应用领域为科研及文娱表演，具体来看：（1）四足机器人中，大约 80% 用于科研、教育和消费领域，其余 20% 用于工业领域，如检测和消防；（2）人形机器人全部应用于科研、教育和消费领域。2025 年 Q1-Q3，在用于高校科研的人形机器人采购项目中，宇树占比超过 40%，其中多数订单机型选择为 G1 机型。
    与英伟达强强联手，补全模型及芯片短板
    战略合作英伟达，推出 H2 人形机器人。2026 年 6 月，英伟达首席执行官黄仁勋宣布与宇树科技合作，推出以其 H2 Plus 机器人为载体，面向高校及学术机构的 Isaac GR00T 人形机器人参考平台，斯坦福大学机器人中心、苏黎世联邦理工学院、加州大学圣地亚哥分校的高级机器人与控制实验室等已确认计划采用。H2 本体拥有 31 个自由度；灵巧手采用 Sharpa 触觉五指灵巧手，每只机械手拥有 22 个自由度；整机身高约1.8 米、重量约 68 公斤。H2 人形机器人与英伟达的 JetsonThor 硬件结合，且后者搭载了用于设备端人工智能（AI）运算的 Blackwell GPU，配备 128GB 内存，人工智能算力最高可达 2070 万亿次 FP4 浮点运算。
    宇树发布 G1+，围绕运动性能、感知交互、智能完成升级
    宇树发布 G1 升级款 G1+，标准版含税售价 9.5 万元。2026 年9 月，宇树发布 G1+，标准版整机约 35kg，站立高度约 1.34米，折叠后仅 0.69 米，方便运输和收纳。其配备 25 个关节自由度，手臂最大负载约 3kg，续航约 2 小时。面向科研深度开发的 EDU 版在本体基础上可扩展至 25+45 自由度，可选配 7 自由度灵巧手，支持高算力模组二次开发。（1）硬件层面，新增+2 DOF 颈部结构，俯仰范围-25°至 36°，偏航可达±110°，环境观察和人机交互时姿态更为自然。（2）动力系统层面，肩腰电机峰值扭矩提升 110%，同扭矩下发热降低72%；手臂电机扭矩提升 43%、发热降低 30%；大腿电机发热降低 28%。（3）感知层面，G1+搭载双目与广角单目的双视觉系统，配套 3D 激光雷达和腹部广角相机，空间感知和深度理解能力均有提升。同时，头部集成 5 个高灵敏度触摸点，轻触即可触发对话或解锁动作；远场拾音采用前 4 后 2 的 6 麦克风阵列，支持声源定位、降噪和回声消除，还可外接传输距离达 50 米的无线麦克风。（4）续航层面，背部新增 DC54.6V/5.7A 外部供电口，可脱离电池持续工作，解决了科研、展示等场景需要长时间在线的痛点。
    盈利预测
    预测公司 2026-2028 年收入分别为 27.6、45.4、68.7 亿元，归母净利润分别为 6.3、9.4、12.7 亿元，公司聚焦具身智能领域，以高性能四足机器人切入市场，扩展至人形机器人，业绩有望持续增长，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料价格上涨风险，整合低于预期风险、下游需求不及预期，地缘政治风险，项目进度低于预期风险。

2026年中报点评：收入企稳回升、亏损幅度收窄，卫星互联网业务有望快速增长

信科移动(688387)
    报告摘要
    事件:2026年上半年，公司营业收入(25.40亿元，+0.09%),归母净利润为(-0.34亿元，+44.57%),扣非归母净利润(-0.48亿元，+45.06%),毛利率(25.79%,-0.85pcts),净利率(-2.27%,+0.70pcts)。
    公司系央企控股上市公司，移动通信行业的国家队
    公司是从事移动通信国际标准制定、核心技术研发和产业化的央企控股高新技术企业，公司控股股东与实际控制人为中国信科集团。公司由大唐移动通信设备有限公司与武汉虹信通信技术有限责任公司联合重组而成，2022年9月在科创板上市，下辖大唐移动、武汉信科、武汉虹信发展等多家子公司。
    公司以自主研发的移动通信核心技术为基础，以空天地一体化移动通信网络设备和技术服务为载体，为客户提供包含硬件、软件、网络运维和优化服务在内的移动通信系统解决方案。同时，公司积极赋能千行百业无线应用数智化转型升级，重点聚焦能源、交通、教育、水利、政企等领域，为客户提供移动通信产品和数智化解决方案。
    收入企稳回升，净利润亏损幅度显著收窄
    2026年上半年，公司营业收入(25.40亿元，+0.09%)同比增速转正，实现企稳回升，归母净利润为(-0.34亿元，+44.57%)和扣非归母净利润(-0.48亿元，+45.06%)均较上年同期显著增长，亏损幅度显著收窄。毛利率(25.79%,-0.85pcts)保持平稳，净利率(-2.27%,+0.70pcts)稳中有升。我们认为，公司上半年收入与净利润的边际改善，主要系在实控人中国信科集团的赋能下，公司持续深耕国内运营商市场、拓展行业应用与专网设备、抢抓卫星互联网等新增长点，并通过降本增效着力减亏所致。分季度看，2026Q1公司营业收入（7.62亿元，-6.56%）同比下降，归母净利润(-1.28亿元，+18.01%)和扣非归母净利润(-1.39亿元，+16.27%)同比增长；2026Q2公司营业收入（17.80亿元，+3.24%）同比增长，归母净利润（0.94亿元，-0.66%）小幅减少，扣非归母净利润（0.91亿元，+15.68%）持续增长。我们判断，公司Q2收入增速已由负转正，扣非归母净利润连续两个季度实现同比增长，反映出公司的减亏节奏已由被动跟随行业收缩，逐步转向主动的结构优化与经营效率改善。
    组织人效持续改善，研发强度仍维持在较高水平
    费用方面，2026年上半年，公司三费费用率（7.99%，+0.30pcts）有所提升，主要系汇兑损失增加导致财务费用（-334.54万元，较去年同期增长1095.39万元）增加，由于财务费用基数较小，财务费用率（-0.13%，+0.43pcts）提升较大。销售费用（1.35亿元，-1.42%）和管理费用（0.71亿元，-1.56%）则稳中有降，带动销售费用率（5.32%，-0.08pcts）和管理费用率（2.80%，-0.05pcts）降低，体现出公司组织人效持续改善。
    研发投入方面，2026年上半年公司研发投入金额（5.39亿元，-5.32%）及其占营业收入比重（21.21%，-1.21pcts）仍处于较高水平，公司所处行业研发投入大、研发周期长，公司利润受到一定压制。报告期内，公司在技术预研方面，深耕星地融合、超维度天线、内生智能、高精度定位等核心技术方向，搭建6G技术验证平台，完成第二代超大规模AAU、云化基站研发交付，落地U6G示范站、分布式MIMO验证环境，备战IMT-20306G技术试验。产品开发方面，地面移动通信产品聚焦5G-A通感一体、大上行等方向迭代产品，4.9GHz、毫米波相关基站开展规模试验，绿色基站天线完成开发量产；卫星互联网产品方面，二代通信载荷样机在轨稳定运行。我们判断，高强度的研发投入虽短期压制利润，但为公司构筑了通信标准、核心专利与产业化能力的技术壁垒，是后续扭亏与长期成长的基础。
    经营性现金流阶段性降低，存货和应收账款处于较高水平
    2026年上半年，公司经营活动现金流量净额（-1.94亿元，-131.47%）降低，主要系公司销售回款下降。我们判断，这主要与通信设备行业收入确认及回款集中于下半年的季节性特征有关（2025年全年公司经营现金流净额为5.98亿元），上半年现金流为负属阶段性现象。随着下半年订单回款，全年经营性现金流有望回正。
    2026年上半年，公司存货（14.69亿元，-1.10%）和应收账款（57.99亿元，+14.60%）处于较高水平，两者占营业收入的比例仍较高。我们认为，公司两金较高主要系业务结构影响，公司客户主要为通信运营商等大型国企，项目周期长、回款慢，资金占用较多所致。
    公司报告期内的业务进展情况
    公司主营业务为系统设备、移动通信网络设备（天馈设备、室分设备等）、移动通信技术服务（一体化服务、网络运维服务）以及行业应用，并前瞻布局5G-A、6G与卫星互联网，构建空天地一体化移动通信体系。客户主要为通信运营商等大型国企。报告期内，公司四大业务的阶段性进展如下：
    1、系统设备业务
    主设备方面，国内运营商市场份额稳步提升。中国移动、中国电信5G八期集采份额较七期分别提升13%、16%；获得武汉中国移动低空试验网独家落地份额；海外业务成功锁定印尼重点项目订单。卫星互联网方面，持续完善空间段、地面段、应用段产品解决方案，载荷市场份额保持领先；报告期内所有在轨卫星通信载荷运行正常。
    2、天馈室分及配套业务
    国内市场方面，集采、省采市场均稳居行业前二，省采框架订单金额同比提升28%，卫星天线等4款新产品实现增量收入。国际市场方面，天馈业务实现国际头部电信运营商突破，室分产品在南美市场新增多家客户。
    3、服务业务
    国内市场方面，夯实运营商核心业务，中标多个项目；智网产品能力持续迭代并实现增量收入；卫星互联网系统测试服务和专业维护服务项目突破重点客户。国际市场方面，成功突破东南亚、南美市场。
    4、行业应用及其他
    兵团运营方面，成立多个兵团，搭建兵团运营机制。能源兵团新增2家行业生态伙伴，开拓市场亿元商机；交通兵团保障5GR试验线的稳定运行，为规模组网阶段的市场拓展奠定基础；企通兵团保障重点客户关键项目的产品交付；教育兵团完成十三届“信科赛”省赛，覆盖全国31个省份700余所高校，新增院校60所。仪器仪表方面，实现SGS机卡一致性测试系统落单及ecall首单落地。
    定增投向卫星互联网与6G，申请已获国资委批复
    2026年4月，公司发布2026年度向特定对象发行A股股票预案，拟募集资金总额不超过70亿元，投向卫星互联网和6G。在卫星互联网领域，公司已形成覆盖卫星载荷、核心网、信关站、终端等产品技术能力，是国内卫星互联网重大工程的重要参与力量。其中，载荷软件在国内巨型低轨星座中占据核心主导地位，载荷硬件产品已签订规模合同，核心网首次实现商用落地，终端类产品成功完成多用户模拟器商用部署；产业化落地方面，公司支撑了卫星互联网技术试验卫星和规模组网星的成功发射，并突破千帆星座卫星终端市场。本次募投项目投向卫星互联网方向，旨在加速星载核心设备、天线系统、核心网及终端的研制迭代与在轨验证，提升卫星互联网产品成熟度与规模化交付能力。
    在6G领域，公司已提前布局6G关键技术研究，聚焦星地融合、超维度天线、分布式智治网络、内生智能、通信感知一体化五大方向，累计推进21项关键技术预研。根据ITU和3GPP规划，6G首个标准版本预计于2029年前后冻结，2030年左右启动商用部署，当前正值6G标准制定与关键技术攻关的决定性窗口期。本次募投项目投向6G方向，旨在将公司前期技术预研成果向产品化、平台化推进，开展6G全系列通信产品样机研制与测试验证，为公司从5G向6G平滑演进奠定技术基础。
    8月27日，公司公告，国务院国资委已原则同意公司本次向特定对象发行A股股票的总体方案。我们判断，随着国网星座、千帆星座等卫星互联网星座进入密集建设期，叠加募投项目的持续推进，卫星互联网业务有望成为支撑公司收入快速增长的重要板块。
    盈利预测与投资建议：
    由于公司中报未披露各业务的具体收入和毛利率，故参考公司历年年报中各业务的收入和毛利率，对公司未来三年各业务板块进行预测，如下表所示：如上表所示，移动通信技术服务主要是面向通信运营商的技术服务，包括移动通信一体化服务和移动通信网络运维服务；移动通信网络设备包括天馈设备、室分设备、行业专网设备及其他，天馈设备和室分设备的客户主要是通信运营商，行业专网设备主要面向能源、交通等领域的政企客户；系统设备包括面向运营商的4/5G组网设备和卫星互联网产品。因此，从客户的角度来看，公司当前业务可分为面向通信运营商的移动通信业务、面向政企客户的行业专网设备业务和卫星互联网业务。
    整体来看，当前国内5G网络建设进入成熟平稳阶段，运营商投资重心向算力、AI及数字化转型倾斜，传统通信设备市场需求增长放缓，行业竞争加剧，但是随着通信运营商持续拓展卫星互联网等新兴市场，预计公司移动通信业务增速有望改善，毛利率下行趋势减缓；行业专网设备业务是公司近年来收入增速较快的一项业务，公司在能源、交通等市场保持较高的市占率，预计行业专网设备业务仍将是公司短期内的收入增长点；公司深度参与卫星互联网建设，支撑了技术试验卫星和规模组网星的成功发射，同时突破千帆星座卫星终端市场，公司卫星互联网业务目前已形成一定销售规模，随着国内两大星座的快速组网和商业化应用，预计公司卫星互联网业务将进入快速增长阶段，驱动公司整体实现盈亏平衡。基于以上观点，我们对公司的投资建议如下：
    1、公司是A股稀缺的天地一体通信全栈布局标的，在5G/5G-A、6G、卫星互联网领域具备技术壁垒和产业化优势；
    2、从财报表现来看，公司2026年上半年，收入企稳回升，亏损幅度显著收窄，公司正快速向盈亏平衡靠拢；
    3、从定增的募投方向来看，随着募投方案落地，公司在卫星互联网和6G领域的技术优势有望持续巩固，并在后续逐步形成产业化能力，引领公司在中长期实现跨越式发展。
    我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为65.17亿元、74.70亿元和89.39亿元，归母净利润分别为-0.63亿元、1.25亿元及3.69亿元，EPS分别为-0.02元、0.04元、0.11元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    卫星互联网产业发展及发射建设节奏不及预期，相关收入兑现低于预期；6G及卫星互联网募投项目进度不及预期；行业竞争加剧导致产品毛利率及盈利能力下滑；应收账款体量较大带来的减值风险。

2026年半年报点评：Q2收入创单季度新高，燃机长协与高端转动件打开成长空间

航宇科技(688239)
    报告摘要
    事件
    8月24日，公司披露2026年半年报，2026H1实现营收（11.96亿元，+30.87%），归母净利润（1.17亿元，+29.68%），扣非归母净利润（1.11亿元，+51.20%）；毛利率(27.92%,+1.30pcts)，净利率(9.64%,-0.64pcts)。
    聚焦航空航天及燃机高端锻件，多元业务布局持续完善
    公司主要为航空航天、燃气轮机及高端装备行业提供复杂零部件精密制造系统性解决方案，核心产品为高温合金、钛合金等难变形金属材料高端锻件，主要应用于压气机、燃烧室及涡轮等冷、热端部位。航空锻件以航空发动机为主，并覆盖APU、飞机短舱；航天锻件主要应用于商业航天运载火箭壳体及火箭发动机动力、涡轮部分；燃气轮机锻件覆盖国内外重型燃机、中小型燃机、航改型燃机及船用燃机；其他高端装备产品覆盖无人机、深海装备、核电及油气等领域。
    营收利润双增，境外业务成为主要增长驱动
    2026H1，公司实现营业收入（11.96亿元，+30.87%），主要系境外收入规模增长所致；归母净利润(1.17亿元，+29.68%)，扣非归母净利润(1.11亿元，+51.20%)，主要系上年同期政府补助等非经常性收益较高，剔除后上年同期扣非利润基数相对较低所致。毛利率（27.92%，+1.30pcts），净利率（9.64%，0.64pcts）。分地区看，境外收入（6.45亿元，+57.89%），占营业收入比重53.92%；境内收入（5.51亿元，+9.04%），占比46.08%。境外业务增速显著高于公司整体，成为上半年主要增长驱动。
    分产品看，航空锻件收入（8.37亿元，+21.49%），收入占比（70.01%，5.40pcts），毛利率（29.85%，+1.56pcts），仍为公司核心基本盘；燃气轮机锻件收入（2.24亿元，+277.59%），收入占比（18.72%，+12.23pcts）。
    毛利率（21.99%，4.81pcts）；航天锻件收入（0.22亿元，68.77%），收入占比（1.88%，5.98pcts），毛利率（20.34%，+3.05pcts）；其他高端装备锻件收入（0.22亿元，19.81%），收入占比（1.84%，1.16pcts），毛利率（14.07%，34.58pcts）；其他锻件收入（0.90亿元，+36.73%）。航空锻件与燃气轮机锻件合计收入占比（88.73%，+6.83pcts），其中燃气轮机业务快速增长，推动“两机”业务占比进一步提升。
    单季度看，2026Q2公司实现营业收入（6.65亿元，+35.16%），环比+25.24%，创上市以来单季度收入新高，经营规模进一步抬升；归母净利润（0.61亿元，+29.79%），环比+8.93%，核心盈利保持较快增长。Q2毛利率（26.23%，0.72pcts），盈利水平阶段性有所波动。
    费用及现金流方面，2026H1期间费用总额（1.55亿元，+32.18%），期间费用率(12.94%，+0.13pcts)。其中，销售费用（0.19亿元，+17.98%）、管理费用（0.53亿元，+4.93%）、研发费用（0.54亿元，+37.07%）；财务费用（0.28亿元，+168.12%），主要系汇率波动导致汇兑损失增加所致。经营活动现金流净额为1.51亿元，去年同期为0.03亿元，由净流出转为净流入，主要系境外业务销售回款增加及公司加强资金收支管控所致。
    公司预计在手订单约90亿元，同比增长48.73%，未来收入增长具备较强支撑
    截至报告期末，公司依据客户已下订单统计的在手订单（35.15亿元，+19.64%），根据已签订长期协议及客户确认排产计划测算的长协在手订单（53.61亿元，+76.93%），两者合计订单储备（88.76亿元，+48.73%）。公司订单储备保持较快增长，新增预测主要来自燃气轮机领域，反映公司与核心客户合作持续深化、未来交付可见度进一步提升，为未来35年成长提供了较好的支撑。
    航空主业持续深化，高端转动件打开价值量提升空间
    公司航空锻件以航空发动机锻件为主，核心技术产品已应用于新一代航空发动机、长江系列国产商用航空发动机，以及GE9X、LEAP等国际先进航空发动机。公司长期参与国内重点型号同步研发，覆盖预研、在研及批产阶段，产品从研发设计、首件试制到定型批产具有较长验证周期，客户合作关系具备较强稳定性。
    海外方面，公司取得NADCAP等航空航天工业体系认证，并持续通过GE航空、普惠、赛峰等终端客户对锻造、热处理等特种工艺、供货能力和质量保证能力的考察。报告期内，公司新签国际商用航空发动机高端转动件长期供货协议，推动国际商发业务产品由静止件向高价值转动件延伸，航空业务单台配套价值量具备进一步提升空间。
    国内方面，公司参与新一代航空发动机及长江系列国产商用航空发动机环形锻件同步研制。随着国内商用大飞机产业化提速及重点型号持续推进，公司航空锻件业务有望受益于型号批产和国产供应链能力提升。
    燃机业务加速突破，贝克休斯长协强化成长确定性
    公司燃气轮机锻件主要应用于船用及工业燃气轮机，覆盖重型燃机、中小型燃机和航改型燃机。2026H1，受AI算力配套电源及全球电力基础设施建设需求拉动，燃气轮机行业景气度持续提升。公司积极把握行业需求机遇，完成燃机相关产能技改扩容，成功落地贝克休斯长期合作订单，并持续推进其他国际头部客户合作。随着认证产品型号增加及客户覆盖范围扩大，公司燃机业务有望进入加速放量阶段，成为后续重要增量方向。
    重点项目持续推进，产能扩张与一体化能力持续提升
    公司航空发动机、燃气轮机用精密环锻件柔性智能制造产业园（沙文产业园）项目预算12.00亿元，期末在建工程4.31亿元，累计投入占预算41.70%；德兰航宇产业园二期项目预算2.00亿元，期末在建工程0.86亿元，累计投入占预算48.28%；国产大飞机精密转子智能制造生产线项目预算2.06亿元，累计投入占预算30.65%。报告期末，公司在建工程5.46亿元，随着项目建设推进，公司产能及一体化交付能力有望进一步提升。
    投资建议
    2026H1，公司实现营业收入(11.96亿元，+30.87%)、归母净利润(1.17亿元，+29.68%)、扣非归母净利润(1.11亿元，+51.20%)，境外收入(6.45亿元，+57.89%)，收入与利润均实现较快增长。经营活动现金流由上年同期净流出转为净流入，经营质量同步改善。
    从需求及订单端看，公司航空发动机及燃气轮机业务订单充足，截至报告期末合计订单储备（88.76亿元，+48.73%），其中长协订单增长较快，新增预测长协订单主要来自燃气轮机；同时，公司新签国际商用航空发动机高端转动件长期供货协议，实现产品价值量升级；此外，核电等新兴领域持续拓展，公司业务结构进一步多元化。
    从供给端看，公司持续加大研发投入，推进近等温旋压、先进电加工等关键工艺及“锻件+精加工+特种工艺”一体化能力建设，同时沙文产业园、德兰航宇产业园二期及国产大飞机精密转子生产线等项目稳步推进。随着产能技改扩容及在建项目逐步投产，公司中长期订单兑现能力有望持续增强。
    基于以上观点，我们预计公司20262028年营业收入约27.11亿元、34.77亿元和43.62亿元，归母净利润约2.85亿元、3.90亿元和4.76亿元，EPS约1.49元、2.04元和2.49元。以2026年9月11日收盘价54.39元计算，对应2026/2027/2028年PE约37倍、27倍和22倍，维持“买入”评级。
    风险提示：航空发动机及燃气轮机订单兑现不及预期，海外市场需求及贸易政策变化风险，原材料价格波动风险，存货减值风险，在建工程建设进度不及预期。

公司深度报告：从产能、盈利、品牌、管理四维度解析乖宝

乖宝宠物(301498)
    投资要点
    产能：产销同步高增，国内外前瞻布局支撑长期份额提升
    公司持续推进国内、泰国及新西兰产能布局，2020-2025年产量由9.76万吨增至28.06万吨，产销率长期维持高位；随着10万吨高端宠物食品项目、30万吨高端宠物主粮项目及新西兰项目陆续投产，公司产能规模及产品覆盖进一步提升，有望为收入增长及市场份额提升提供支撑。
    盈利：生产端降本增效，品牌投入短期压制利润空间
    公司单位生产成本持续优化，推动毛利率持续改善；但随着自有品牌扩张，公司持续加大营销及销售投入，2025年单位期间费用升至0.73万元/吨，短期对净利率形成一定压力，后续伴随收入规模扩大及费用效率提升，盈利能力有望逐步修复。品牌：自有品牌持续扩张，业务结构优化驱动盈利能力改善公司持续由境外OEM/ODM向境内自有品牌驱动转型，随着高毛利境内品牌业务占比持续提升，公司整体盈利能力有望进一步改善。
    管理：股权激励绑定核心团队，低杠杆高周转夯实经营基础
    公司通过2024、2025年两期股权激励覆盖销售、电商运营、品牌及产品等核心人员，强化核心团队与公司业绩的利益绑定；同时2023-2025年资产负债率均低于主要同行，平均为16.3%，总资产周转率平均达1.25次，呈现低杠杆、高周转特征，为公司持续扩产及业务增长提供稳健的财务基础。
    盈利预测
    预计2026-2028年公司营业收入分别为77.11、90.23、109.28亿元，同比增长13.9%、17.0%、21.1%；归母净利润分别为4.32、6.25、8.58亿元，同比-35.9%、+44.7%、+37.4%，对应EPS分别为1.08、1.56、2.14元。2026-2028年PE分别为34.5/23.8/17.4倍，ROE分别为8.8%/11.8%/14.8%。基于公司长期成长逻辑及盈利修复预期，维持“买入”评级。

高速光模块持续突破

华工科技(000988)
    投资要点
    高速光模块技术持续突破，供应链瓶颈逐步缓解。26H1公司光互联板块实现营业收入38.03亿元，净利润2.75亿元，同比增长18%，其中AI高速光互联业务收入快速增长；800G、1.6T高速光模块已实现全球化规模化交付，客户结构持续优化、市场交付份额稳步提升，技术端进展显著，率先完成3.2T NPO产品研发并在国际展会动态首展，推出6.4T NPO解决方案，行业首发200G/Lane架构12.8TXPO样品。上半年光互联业务交付受关键物料缺货制约，高端1.6T DSP芯片、800G LPO Driver供应紧张，拖累Q2收入利润增速，上半年800G、1.6T光模块实际交付量不及预期50%。目前，公司已加速国产DSP导入，形成海外业务、国内头部互联网厂商、依托国产DSP向国内互联网厂商及算力代建客户供货的多元格局；提前锁定关键物料备货，同时发力上游芯片自主化，发起设立的云岭光电光芯片、CW光源实现量产批量交付；供应链紧缺问题有望在Q3、Q4显著改善，其中800G LPODriver供应好转，1.6T DSP持续跟进到货，7-8月物料齐套率已回升至70%。
    光模块订单持续饱满，海内外产能建设提速迎接AI算力需求。高速光模块需求端持续高景气，下半年国内在手订单已超60亿元且仍在增长，海外800G LPO、1.6T订单规模超2亿美金；产品验证与客户导入稳步推进，海外主流的1.6T FRO/LRO正在海外头部AI厂商测试，预计11月反馈测试结果，NPO产品向国内外多家头部AI厂商小批量交付并敲定最终方案，LPO产品需求饱满，800G LPO下半年需求50万只、明年在手订单100万只，头部客户给出1.6T NPO需求指引500万只。为匹配旺盛需求，公司海内外产能同步扩张：海外一期月产能20万只，含1.6T约2万只、800G约18万只，二期新增用地近100亩，预计明年下半年厂房建成后新增月产能80万只，届时海外800G月产能可达约30万只、1.6T月产能提升至50万只；国内武汉未来城园区同步推进800G、1.6T产能建设，预计本年末国内800G月产能将由当前35-40万只提升至80-100万只，1.6T月产能由当前4万只提升至20万只。
    感知业务结构优化，智能制造稳健增长。26H1公司智能感知业务营收18.79亿元、净利润2.03亿元，正从单一温度感知向多维集成感知方案转型，布局智能家居、新能源车、光伏储能三大市场，压力传感器、储能温度传感器、家电气体传感器陆续落地，海外业务稳步拓展；板块上半年盈利承压，主要受新能源车行业降价影响。智能制造业务营收19.29亿元、净利润2.66亿元，宏加工深耕新能源、船舶等赛道，船舶智能装备订单高增，三维五轴激光装备海外份额提升；微加工多点突破，PCB激光打孔、3DP增材制造、SiC退火设备等产品持续验证与获单，公司依托“激光+AI”与全球化布局推动板块成长。
    投资建议：
    我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为207/304/413亿元，归母净利润分别为20/31/38亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    技术迭代和研发投入不及预期的风险；云厂商资本开支不及预期；市场竞争加剧风险；客户导入不及预期风险。

公司动态研究报告：海工交付带动收入增长，高端产能进一步扩充

大金重工(002487)
    投资要点
    海工交付带动收入增长，综合毛利率显著提升
    2026年上半年，大金重工实现营业收入32.53亿元，同比增长14.48%；归母净利润6.01亿元，同比增长9.89%；扣非归母净利润5.89亿元，同比增长4.57%。盈利能力方面，公司综合毛利率达到37.53%，较上年同期28.17%提升9.36个百分点；归母净利率（归母净利润／营业收入）为18.46%，较上年同期19.24%下降0.77个百分点。分业务看，风电装备产品毛利率35.90%，同比提升10.37个百分点；出口业务毛利率39.36%，同比提升8.67个百分点。我们认为，风电装备及出口业务毛利率改善，体现高端海工交付的盈利贡献，为公司进一步拓展海外市场提供经营支撑。
    出口海工交付创新高，曹妃甸基地投产扩充高端产能
    公司上半年出口收入26.75亿元，同比增长19.25%，占总收入82.25%。出口海工交付量近12万吨，创历史同期新高，主要由蓬莱基地向欧洲市场供应风电单桩基础及少量海塔，其中单桩基础全部采用DAP目的地交付模式。报告期内，曹妃甸海工基地正式投产并完成首批出口海上风电单桩制造，年产能约40万吨，可配套15—25MW大型风机所需的超大型单桩、浮式基础、导管架等产品。基地配套10万吨级专用深水码头，推动生产、涂装与装船衔接。我们认为，蓬莱基地交付积累与曹妃甸新增产能相互配合，有望增强公司大型化海工产品的供应能力和海外项目交付能力。
    特种运输与船舶订单协同发展，系统服务能力持续拓展。
    KING ONE轮已完成两个欧洲单桩运输航次，第二艘同型船KING TWO已交付，第三艘KING THREE计划于2026年9月交付，公司计划年内实现三艘KING系列船舶全面投运。船舶设计与建造方面，公司已累计签署24艘新船制造订单，合同总金额约120亿元，交付周期为2027—2030年，船型覆盖大型散货船、甲板运输船、无动力半潜驳船及多用途重吊船。同时，公司已在德国、西班牙、丹麦等地布局4处母港码头，部分海外海工项目已包含母港服务。我们认为，自有运输船队、船舶制造与海外母港布局协同推进，有望拓宽服务范围，推动公司从装备供应商向制造、运输与交付一体化服务商升级。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为77、100、126亿元，EPS分别为2.19、3.15、4.32元，当前股价对应PE分别为19、13、10倍，考虑到海外业务持续扩张，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率波动风险；大盘系统性风险。

公司深度报告：从模拟芯片测试龙头走向领先的AI系统测试方案商

华峰测控(688200)
    成熟业务稳步放量，高端SoC打开成长空间，维持“买入”评级
    公司深耕半导体测试领域三十余年，已形成STS8200、STS8300及STS8600三大测试平台，产品覆盖模拟、功率半导体、数模混合及高端SoC测试。随着半导体行业景气修复、海外市场拓展及高端测试产品持续突破，公司成熟业务基本盘有望稳步增长，新产品有望逐步贡献增量，成长空间进一步打开。基于上述判断，我们上调公司2026-2027年盈利预测并新增2028年预测：预计2026/2027/2028年营业收入分别为24.25/42.44/61.35亿元（原2026/2027年预测为14.23/18.11亿元），归母净利润分别为10.45/18.96/29.10亿元（原2026/2027年预测为5.48/7.42亿元），对应EPS分别为5.20/9.43/14.47元，当前股价对应PE分别为78.5/43.3/28.2倍，维持“买入”评级。
    8200/8300受益本土需求释放与海外供需错配，出海打开增量空间
    需求侧：AI服务器功耗和供电复杂度持续提升，带动电源管理芯片及功率器件用量增长；同时成熟制程产能和海外IDM订单加快向中国大陆转移，进一步释放本土测试设备需求。供给侧：国际ATE龙头将新增资源更多投向AI/HPC、SoC及HBM等高端数字测试平台，传统模拟与功率测试领域的投入相对不足。在需求增长与供给重心转移的共同作用下，海外功率模拟测试市场有望出现结构性缺口。公司8200/8300平台已通过长期量产验证，依托马来西亚本地组装和全球服务网络提升交付能力，有望加快承接海外客户需求，推动功率模拟业务由产品出海迈向份额提升。
    8600切入高端SoC测试，自研ASIC强化长期竞争力
    AI/HPC驱动SoC芯片复杂度和测试价值量提升，而国内SoC测试机国产化率仍处低位，供应链自主可控诉求为国产设备导入创造窗口。STS8600对标国际高端平台，在通道数、测试频率、多工位并行等方面持续升级，持续推进客户验证和市场导入。公司同时拟研发测试系统核心ASIC并导入8600平台，有望降低对外部专用芯片的依赖，打开高端SoC国产替代的第二成长曲线。
    风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；海外市场拓展不及预期。

帝科股份2026年中报点评：低银无银产品出货快速提升，存储芯片业务快速增长

帝科股份(300842)
    事件：公司近日发布2026年半年报。2026年上半年实现营业收入116.64亿元，同比增长39.86%；归属母公司净利润0.37亿元，同比下降46.90%；扣非归母净利润1.62亿元，同比增长83.61%。2026年第二季度，实现营业收入50.97亿元，同比增长18.99%，环比下降22.38%；归属母公司净利润0.23亿元，同比下降35.86%，环比增长55.59%；扣非归母净利润-0.35亿元，同环比转亏。
    受到银点和汇率波动影响，非经常性项目亏损额度较大。报告期内，公司为应对采购成本、银粉价格波动风险，公司通过白银期货合约进行对冲操作，并进行了白银租赁业务。同时为应对汇率波动风险，公司择机购买外汇衍生产品。2026年上半年，受银点和汇率波动影响，排除与经营有关的有效套保外，公司持有与处置的相关金融资产和金融负债产生的非经常性损益项目金额约2.07亿元。
    高铜浆料出货持续提升，浆料加工费有望提升。报告期内，受到光伏行业需求波动影响，公司光伏导电浆料实现销售695.49吨，较上年同比下降20.95%。光伏行业低银无银趋势明显，公司与龙头客户合作率先实现的背面种子层浆料与高铜浆料两次印刷少银金属化方案，成功在TOPCon电池的大规模量产应用。2026年上半年战略客户已完成30GW产线改造并逐步爬坡，出货同比、环比均有较大幅度上升，下半年预计将有较大体量产能持续运行，出货量将进一步增长。高铜浆料加工费高于常规高温浆料，公司产品结构有望持续优化，带动光伏浆料业务盈利提升。
    存储芯片业务保持高增，一体化布局优势明显。报告期内，公司存储芯片业务实现收入约3.58亿元，同比增长89.54%，保持高速增长态势。公司持续强化“应用性开发设计——晶圆测试——封测”一体化产业链优势，推进新品产研。公司新产品重点布局SoC-DRAM合封类产品、CXL以及LPWDRAM（低功率高位宽存储芯片，或称Mobile-HBM）等端侧AI及AI算力相关产品。随着公司封测效率和成品利用率提升、新品落地，存储芯片业务有望保持高速增长。
    投资建议：公司高铜浆料处于加速放量节点，存储业务保持高速增长，短期银价、汇率波动不改中长期成长本色。光伏业务方面，随着公司高铜浆料加速放量，公司产品结构有望优化，盈利能力有望提升。存储业务方面，随着行业景气度高企，公司营收与盈利规模有望保持高增。受到银价与汇率波动影响，我们上调了营业收入预测，下调了归母净利润预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为232.77亿元、238.13亿元、248.62亿元（前值为207.75亿元、223.50亿元、238.88亿元）；归母净利润分别为2.05亿元、4.74亿元、6.72亿元（前值为3.74亿元、4.94亿元、6.87亿元），对应EPS分别为1.41元、3.26元、4.63元（前值为2.57元、3.40元、4.73元），给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求风险、银价波动风险、市场竞争加剧风险、海外政策风险。

公司简评报告：业绩短期承压，新品放量可期

丽珠集团(000513)
    投资要点
    公司业绩短期下滑。2026年H1，公司实现营业收入50.00亿元（同比-20.28%），归母净利润9.32亿元（同比-27.23%），扣非归母净利润8.90亿元（同比-29.26%），经营性现金流净额17.63亿元（同比+4.50%）；其中，Q2单季度营业收入21.29亿元（同比-31.14%），归母净利润3.55亿元（同比-44.86%），扣非归母净利润3.12亿元（同比-51.30%）。受部分产品降价的影响，公司业绩短期承压。
    成熟品种短期承压，新品放量可期。报告期内，公司消化道产品实现销售收入9.54亿元（同比-29.39%），促性激素产品实现销售收入12.06亿元（同比-21.13%），精神类产品实现销售收入1.53亿元（同比-51.62%），抗感染及其他产品实现销售收入1.28亿元（同比+77.41%），原料药及中间体产品实现销售收入16.11亿元（同比-3.04%），中药制剂实现销售收入5.21亿元（同比-34.83%），诊断试剂及设备实现销售收入2.70亿元（同比-27.78%），生物制品实现销售收入0.94亿元（同比-0.47%）。报告期内，公司重点品种艾普拉唑钠系列、注射用尿促性素、注射用亮丙瑞林、马来酸氟伏沙明片等分别受到医保降价、集采降价的影响，销售收入出现不同程度的下滑；受流感高基数的影响，抗病毒颗粒及诊断板块呼吸道相关产品收入同比下滑；同期，公司多个重磅品种陆续上市或新进医保，注射用醋酸曲普瑞林微球（子宫内膜异位症）今年首年执行国家医保；重组人促卵泡激素已于6月获批上市、注射用醋酸亮丙瑞林微球（3M）有望于年内获批上市；注射用阿立哌唑微球（1个月）也于今年首次执行国家医保，目前正在积极推进医院准入，随着多个新品种的上市放量，公司业绩有望逐渐企稳向好。
    盈利能力下降，研发加速推进。报告期内，公司销售毛利率61.28%（同比-4.74pct），销售净利率22.42%（同比-2.31pct）；销售费用率22.96%（-4.73pct），管理费用率5.37%（+0.60pct），研发费用率7.16%（+0.27pct），财务费用率0.25%（+2.88pct）。报告期内，公司优化调整营销体系，销售费用支出下降；受汇兑损失增加等，财务费用增加。公司持续加大研发投入，制剂在研项目共38项，其中处于上市申报阶段12项，III期临床阶段4项，II期临床阶段4项；JP-1366片反流性食管炎适应症已处于上市审评阶段；莱康奇塔单抗中重度银屑病适应症已纳入优先审评审批，强直性脊柱炎适应症也已获受理；司美格鲁肽注射液2型糖尿病适应症处于上市审评阶段，减重适应症上市申请已获受理。
    投资建议：我们维持盈利预测不变，预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为21.88/23.24/25.04亿元，对应EPS分别为2.46/2.62/2.82元，对应PE分别为10.65/10.02/9.30倍。公司成熟品种有望逐渐企稳，新产品放量可期，维持“买入”评级。
    风险提示：产品降价超预期风险；新产品推广不及预期风险；研发进展不及预期风险等。

营收大幅增长，盈利能力抬升

气派科技(688216)
    事件：公司发布2026年三季报业绩预告，2026年Q3，公司预计实现营收3.30亿元，同比增长61.26%；实现归母净利润0.22亿元，同比扭亏为盈。
    AI拉动封测需求，产品结构不断优化。受益于AI等新兴行业的发展，半导体行业周期逐步复苏，封测需求不断增加，公司2026H1实现营收5.18亿元，同比增长58.91%，26Q3单季度营收继续维持高增长趋势，预计达61.26%。同时，公司在继续深耕传统封装基础上，拓展高附加值应用，逐步调整产品结构.伴随公司产品销售价格上升，公司盈利能力不断抬升，2026上半年单季度分别实现毛利率10.57%，14.49%，季度提升明显。
    定增积极突破产能瓶颈，先进封装占比提升。公司业务主要包括集成电路封装测试业务、功率器件封装测试业务、晶圆测试业务。受益于公司业务规模扩张，公司产能利用率近年来逐年提高，2023-2025年，公司封装测试产能利用率分别为68.13%、80.57%、88.52%。2026年9月8日，公司发布了《2026年度以简易程序向特定对象发行股票募集说明书（注册稿）》。公司拟使用募集资金1.10亿元，投入“高密度高性能芯片封测项目”。该项目建设完成后，公司将新增QFN/DFN、DFN（第三代半导体：氮化镓、碳化硅）、FC-QFN/DFN、LQFP等封装测试产能5.14亿只/年。将有效提升公司FC等先进封装产品的产能布局，加速公司产品结构升级。
    盈利预测
    我们预计公司2026-2028年分别实现营收12.44、15.11、20.11亿元，实现归母净利润0.83、1.03、1.69亿元，对应PE44.25、35.50、21.65x，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：新产品拓展不及预期风险；行业景气度波动风险；其他风险。

公司动态研究报告：鞋履主业逐步修复，布局车用丝杠和机器人零部件打造全新成长曲线

天创时尚(603608)
    投资要点
    国内中高端女鞋领先企业，加速布局新兴产业
    深耕鞋履主业二十余载，已形成以 KISSCAT 为核心的多品牌女鞋矩阵。1998 年，番禺高创鞋业有限公司成立并建立首条生产线，开始全面运营 KISSCAT 品牌；2004 年，广州天创鞋业有限公司成立；2016 年，公司登陆上交所主板；2018 年，公司创立国内首条时装鞋履 AI 自动化生产线，持续推进生产制造自动化升级。2026 年 3 月，公司控股股东变更为安徽先睿，实际控制人变更为胡先根（慈兴集团董事长）。2026年6月，公司设立全资子公司上海硅擎智能科技有限公司，切入机器人关节模组领域；同年 7 月，公司以股权收购及增资方式投资安徽迅微精密工业有限公司，现持有其 37.04%股权，产业布局向滚珠丝杠领域延伸。
    公司主营业务为时尚鞋履服饰类业务，涉及时尚鞋履及配套产品的研发、生产、分销及零售。公司为时尚女鞋多品牌全产 业 链 数 字 化 运 营 商 之 一 ， 旗 下 拥 有 自 有 女 鞋 品 牌“KISSCAT” 、 “zsazsazsu” 、 “tigrisso” 、“KISSKITTY” ， 以 及 代 理 西 班 牙 中 高 端 女 鞋 品 牌“Patricia” ， 同 时 参 与 投 资 了 国 际 化 设 计 师 品 牌UnitedNude（UN）。2026H1 公司鞋履服饰产品的营业收入为5.0 亿元，占总营收的 97.9%。
    业绩开启修复，降本增效成果逐步显现
    营收逐步改善 ，利润持续增长。公司2021-2026H1营收分别为19.3/12.7/12.7/11.0/11.5/5.1 亿元，同比分别为+2.5%/-33.9%/+0.1%/-13.7%/+4.5%/-3.1%；扣非归母净利润分别为-1.0/-2.0/-0.4/-1.0/0.1/0.3 亿元，同比分别为+79.8%/-105.2%/+81.6%/-167.8%/+111.9%/+718.7%。2022 年营收大幅下降主要系消费需求减弱，公司关停亏损品牌和店铺，广告主预算缩减。2025 年起公司通过关闭低效店铺、优化人员结构及生产资源配置等方式持续降本控费，利润明显提升。
    毛利率稳步提升，降本增效成果显现。公司 2021-2026H1 毛利率分别为 56.4%/58.4%/62.1%/62.2%/60.1%/68.4%，整体呈上升趋势，得益于公司聚焦趋势品类、爆品打造和营销推广的 策 略 。 公 司 2021-2026H1 期 间 费 用 率 分 别 为54.1%/68.0%/61.4%/65.3%/55.8%/58.8% ， 同 比 分 别 为+0.7/+13.9/-6.6/+3.9/-9.5/-2.8pct；其中，2026H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为 45.5%/10.3%/2.6%/0.4%，同比分别为-2.5/+0.3/+0.1/-0.7pct。2025 年费用下降主要系公司关闭低效店铺，优化运营流程，融资贷款本金减少带动利息支出下降。
    依托控股股东慈兴集团，开拓精密传动业务
    新实控人深耕精密传动领域，产业资源助力公司切入丝杠赛道。公司实际控制人胡先根长期从事轴承及精密传动领域相关业务，其控股的慈兴集团成立于 1985 年，是中国机械工业500 强企业、中国轴承行业十强企业之一。慈兴集团长期专注于精密球轴承、滚珠丝杠等产品，产品主要应用于汽车、高端家电等多个领域，并长期大量出口欧美市场。目前集团拥有员工 3700 余人，年产值约 28 亿元，已形成较为成熟的研发、制造及客户体系。 2026 年 3 月，慈兴集团全资子公司安徽先睿完成天创时尚 19.95%股份受让，成为公司控股股东，胡先根成为公司实际控制人。控制权变更后，公司开始向精密传动及机器人领域拓展。
    经营端，2022-2025 年 1-9 月，集团分别实现营业收入14.97/18.03/21.56/15.90 亿元，分别实现净利润-0.28/1.65/2.20/2.42 亿元，营收和利润规模持续提升。
    研发端，集团拥有国家企业技术中心、国家级 CNAS 认证实验室，承担了诸如国家科技部 863 计划项目——“谐波减速器精密柔性薄壁轴承的研制与应用示范”在内的多项重大科研任务。
    制造端，集团在国内设有八家生产型子公司，在美洲、欧洲、等地设有销售公司与办事处，并在墨西哥和美国底特律建立了生产基地。
    客户端，集团已进入全球主流汽车 OEM 及 Tier 1 供应体系，客户包括耐世特（Nexteer）、法雷奥（Valeo）、比亚迪（BYD）和 GKN 等企业。
    参股迅微精密切入车用滚珠丝杠，线控底盘打开市场空间
    滚珠丝杠市场稳步扩容，国产替代空间广阔。滚珠丝杠具有传动效率高、精度较高、使用寿命长等优势，广泛应用于数控机床、人形机器人及汽车等领域。随着智能驾驶对底盘的要求不断提高，线控制动系统（EHB、EMB）、线控转向系统（SBW）、齿条式电动助力转向系统（R-EPS）、电子驻车系统（EPB）的渗透率持续提升，进一步扩大丝杠市场空间。其中，EMB 单车丝杠需求达 4 个，SBW、R-EPS、EPB 单车各需 1个。我们预测 2030 年中国乘用车销量为 3940 万辆，应用于汽车线控底盘的丝杠市场规模将达 179.5 亿元，2025-2030年 CAGR 为 18.6%。当前，全球滚珠丝杠市场主要由国际龙头主导，包括日本 THK、NSK，中国台湾上银科技，以及德国舍弗勒、Bosch Rexroth 等。从市场集中度看，2025 年全球前五大厂商合计占据约 51.3%的市场份额，国内企业在全球滚珠丝杠尤其是高端产品市场仍具有较大的国产替代空间。
    通过股权受让及增资取得迅微精密 37.04%股权，切入滚珠丝杠领域。迅微精密是专注于生产中高端汽车用滚珠丝杠用等产品的高新技术企业。自 2014 年起，公司积极开展车用滚珠丝杠及其组件的研发，产品成功批量应用于汽车制动系统、驻车系统、转向系统、变速箱换挡器等核心部位，是国内车用滚珠丝杠领域的核心企业之一。公司现有生产车间 7 个，已达成年产 800 万套滚珠丝杠副。公司自主研发了车用滚珠丝杠全自动装配生产线，是国内较早实现转向系统用滚珠丝杠批量生产的企业之一。滚珠丝杠生产线规模和自动化程度均处于国内前列水平，拥有品类齐全的滚珠丝杠用检测设备。
    客户资源丰富，丝杠业务向制动总成延伸。迅微精密已成为众 多 国 际 知 名 汽 车 企 业 合 作 伙 伴 ， 客 户 涵 盖 大 陆 集 团（Continental）、采埃孚（ZF）、伊顿（EATON）、翰昂万都（HL Mando)等。迅微精密为特斯拉全球产业供应链的上游参与者，以二级供应商身份向头部一级供应商供货，为其提供车载丝杠产品，共同服务于特斯拉的生产体系。在现有丝杠业务的基础上，迅微精密积极将产品拓展至刹车丝杠总成，目前该项目处于自主研发阶段，已与一级供应商签署供货框架协议，预计于 2027 年第三季度实现量产交付。
    经营规模稳步扩大，业绩承诺明确利润目标。迅微精密2024-2026Q1 分别实现营业收入 2.74/3.62/0.93 亿元，扣非净利润0.17/0.44/0.14 亿元，扣非净利率 6.2%/12.2%/15.1%，经营规模和盈利能力持续提升。慈兴集团承诺迅微精密 2026-2028年度扣非净利润分别不低于 5,570 万元、6,920 万元和 8,550万 元 ， 三 年 累 计 不 低 于 2.1 亿 元 ， 同 比 分 别+26.6%/+24.2%/+23.6%。
    整合丝杠产业资源，布局机器人关节模组
    慈兴集团 丝杠资源支撑，持续拓展机器人业务。慈兴集团收购的北美模具厂商 Drake 具备螺纹模具开发制造能力，丝杠关键设备自主可控。迅微精密丝杠产品已通过国内外指定供应商向北美等地区送样，并正通过执行器总成厂商进入全球头部客户供应链。同时，慈兴集团自身已将产品范围拓展至工业及人形机器人所需的柔性轴承、交叉滚子轴承、微型滚珠丝杠等精密传动部件，并于 2025 年以相关产品参加杭州国际人形机器人与机器人技术展览会，为上市公司后续拓展机器人产业提供技术及产业资源基础。
    依托精密制造能力，拓展机器人关节模组赛道。2026 年 6月，公司设立全资子公司上海硅擎智能科技有限公司，主要从事工业及人形机器人关节模组的研发、生产与销售，有助于进一步拓宽滚珠丝杠的市场空间及产品应用，并充分利用慈兴集团在长三角区域的产业资源以及轴承、滚珠丝杠领域的技术沉淀与研发优势。
    盈利预测
    预测公司 2026-2028 年收入分别为 11.8、12.7、13.5 亿元，归母净利润分别为 0.6、0.9、1.3 亿元，鞋履主业盈利能力持续改善，滚珠丝杠与机器人关节模组业务勾勒第二成长曲线，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    滚珠丝杠与机器人关节模组业务低于预期风险；原材料价格波动风险；应收账款出现坏账的风险；下游需求不及预期风险；新增固定资产折旧风险；业绩下滑的风险。

业绩成长性持续凸显

风华高科(000636)
    投资要点
    营收净利双高增，二季度环比高增。2026H1，公司紧抓电子元器件行业景气上行机遇，聚焦高端转型与新兴市场开拓，主营产品单价同比提升，盈利能力与核心竞争力持续增强。报告期内公司营收及主营产品产销量均创历史新高，实现营业收入35.00亿元，同比增长26.28%；归母净利润2.90亿元，同比增长74.01%；扣非归母净利润2.88亿元，同比增长68.84%。分季度维度，二季度归母净利润、扣非归母净利润环比一季度分别增长127.80%、126.60%，季度业绩弹性显著释放。
    研发成效显著，市场拓展多点开花。报告期内，公司坚持以市场需求为导向，持续深化“高效创新”工作机制，加速研发体系市场化、高端化转型升级，以技术创新构筑差异化竞争优势。公司聚焦AI算力、汽车电子等高景气赛道推进核心产品迭代，MLCC、电阻、电感等产品向高容、高压、高可靠、高精度方向持续升级，多款高端产品实现技术突破与量产落地；同时深耕高端瓷粉、铜浆、镍浆等核心配套材料自主研发，核心材料自产率稳步提升，部分材料性能逐步追近国际先进水平，打破外部技术壁垒。市场拓展方面，公司瞄准重点行业与核心客户持续发力，汽车电子、智能终端、工控板块销售额分别同比增长30%、14%、54%，前十大客户销售额同比增长12%；超级电容器新品类市场开拓加速，销售额同比增长85%，AI算力、储能、低空经济等新兴赛道布局成效逐步兑现，国产替代进程稳步推进，整体业务结构持续优化升级。
    服务器赛道布局深化。公司持续发力新兴市场应用领域，将服务器赛道确立为未来核心成长方向，以市场需求为导向加快产品研发落地。针对新型服务器更大瞬时电流波动、更高功率、更高传输频率的特性，以及供电系统电子元器件面临的高可靠性、高效率、高密度挑战，公司快速响应下游客户需求，已形成完善的产品配套方案。MLCC板块，公司推出IM、AE、AM、AS等全系列片式陶瓷电容，聚焦高稳定、高效率与小型化需求，具备低等效串联电阻特性，可在中高压环境下保障供电稳定；同时依托材料与工艺创新，产品可在105℃以上高温工况下维持长期可靠性，高压与高容中高压系列产品已广泛应用于服务器多相供电模块。合金电阻板块，面对服务器与GPU集群千瓦级功耗对电流检测精度的严苛要求，公司推出MF、MI、MT、MG、MS等系列合金电阻，凭借超低阻值、低温漂、高功率密度的核心优势，精准匹配服务器“大功率、高电流、高密度”的发展趋势；其中MG/MS系列专为高功耗场景设计，保障大电流下的稳定检测；MT系列作为开尔文检测电阻实现极高精度电流测量，确保GPU供电均衡；MI系列则以超薄封装适配高集成主板的空间需求。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入80/104/120亿元，实现归母净利润分别为9.2/16.4/19.5亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业及市场变动风险；市场竞争加剧风险；供应链成本上行风险；涨价不及预期风险；产能释放延迟风险；下游需求不及预期风险。

AI产品贡献弹性，盈利拐点已至

四会富仕(300852)
    投资要点
    公司PCB产品类型丰富，业绩表现亮眼。公司覆盖高多层板、HDI板、厚铜板、金属基板、陶瓷基板、刚挠结合板、高频高速板、埋嵌铜块基板等品类，满足下游领域对PCB的各种需求。产品广泛应用于工业控制、汽车电子、通信设备、医疗器械、新能源、消费电子等领域。尤其在以AI服务器、光模块等为代表的高频高速及高密度PCB领域，公司具备行业领先的研发与制造能力，能够精准满足新兴领域对高性能与高可靠性的严苛需求，致力于为客户提供全方位的解决方案。2026年上半年，公司实现营业收入12.3亿元，同比增长43.4%，主要系工业控制、汽车电子和通信设备领域的增长拉动，实现归属于上市公司股东的净利润0.9亿元，同比增长16.5%。
    工控、汽车电子板块实现稳健增长。公司持续深耕高品质PCB赛道，同步加大海内外客户拓展力度，精准把握下游结构性成长机遇。PCB作为电子产业基础核心载体，高稳定、高可靠品质是工控、汽车、算力硬件等高端电子产品的核心支撑。受益于工业数字化改造持续推进、新能源汽车渗透率快速提升、智能驾驶与人形机器人产业加速兴起，下游客户对PCB产品可靠性、稳定性要求持续升级。依托公司多年积累的高端PCB品质口碑，工控、汽车电子板块实现稳健增长。
    AI算力爆发带动服务器需求放量，公司持续提升高多层、高附加值产品营收占比，不断拓宽高端产品矩阵。为匹配AI算力硬件对高多层、高速传输的严苛需求，公司持续打磨高阶板材工艺，具备80层以上高多层板稳定量产能力；面向AI数据中心高速互联场景，完成800G、1.6T光模块专用PCB开发与小批量交付；针对人形机器人电机控制高精度需求，推出系列新型精密PCB产品并形成批量交付。公司通过布局AI服务器、光模块、高速连接器、人形机器人、智能网联新能源车等新兴赛道，在巩固传统优势业务基本盘的同时，前置开展客户对接、样品验证、性能评测与小批量试产工作，依靠稳定的高端产品交付、快速响应的配套服务持续获取客户定点与订单。当前各新兴业务均取得阶段性落地成果。2026年上半年，通信业务成为拉动整体营收增长的核心引擎；新兴赛道的不断拓展为公司长期高质量发展奠定基础。后续公司将持续发挥高端制造与全球化交付优势，深化头部客户合作，加速向AI产业链核心供应商转型。公司将Tenting列为核心技术路线，同时在泰国二期工厂导入mSAP产线，并行布局RCC与mSAP。
    拟定增扩产高多层、HDI线路板。公司拟向特定对象发行股票募集资金9.3亿元，全部用于“年产558万平方米高可靠性电路板新建项目——年产60万平方米高多层、HDI电路板项目（一期）”，项目总投资10.92亿元，募集资金投入占比85.1%。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入28/46/60亿元，分别实现归母净利润3.5/8.3/11.0亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格波动风险；AI进展不及预期；市场竞争加剧风险；汇率波动风险。

营收延续较快增速，AI应用商业化进程提速

昆仑万维(300418)
    事件：公司发布26年半年报业绩，26年上半年公司实现营收53.59亿元，同比+43.55%，其中，海外收入52.03亿元，同比增长51.21%；归母净利润10.88亿元，同比+227.17%；扣非归母净利润-4.58亿元，同比增长46.74%。其中26Q2公司实现营收27.89亿元，同比+41.63%；归母净利润19.75亿元，同比实现扭亏；扣非归母净利润4.34亿元。
    26H1营收延续较快增长，其中AI短剧业务收入高增。26H1公司营收增速较快，主要得益于AI短剧、Opera广告及AI技术商业化落地加速。分业务来看，26H1opera广告业务实现收入（20.33亿元，同比+41.93%）、短剧平台业务实现收入（15.35亿元，同比+163.28%）、搜索业务实现收入（8.30亿元，同比+20.12%）。公司利润端大幅增长主要系子公司艾捷
    科芯股权融资后产生14.79亿元非经常性投资收益。
    “4+3”AGI战略落地推进，AI业务布局进一步深化。公司继续围绕AGI与AIGC核心战略推进技术研发、产品迭代与全球商业化。视频研发方面围绕视频模型、音乐音频模型、游戏世界模型、基座文本与多模态模型四大SOTA模型为技术底座，支撑AI短剧、AI音乐、AI游戏三大AI原生平台经济体建设。此外，公司先后孵化AI大算力GPU芯片企业艾捷科芯、机器人本体及大脑企业黎曼动力，两家企业独立发展，业务向模型与应用的产业链上下游延伸。
    投资建议：我们预计公司2026E-2028E归母净利润增速分别为+77.5%、+126.3%、+471.1%。考虑到公司为国内AI行业第一梯队企业，公司或将凭借AI形成较强竞争优势，维持“买入-A”评级。
    风险提示：AI发展不及预期，政策风险，用户流失，投资业务波动等

北交所信息更新：公司持续深耕电子产品领域+不断投放新产品，非车业务成为新增长极

建邦科技(920242)
    2026H1营收4.09亿元（+9.14%），归母净利润4031.48万元（-18.40%）
    2026上半年公司实现营业收入4.09亿元，同比增长9.14%；归母净利润为4031.48万元，同比下滑18.40%；扣非归母净利润4000.99万元，同比下滑17.77%，毛利率26.90%。受市场竞争加剧影响，我们下调2026年盈利预测，维持2027-2028年盈利预测，预计2026-2028年实现归母净利润1.00（原1.09）/1.22/1.31亿元，对应EPS为1.06/1.30/1.39元，当前股价对应PE为12.7/10.4/9.8X，公司持续深耕电子产品领域+不断投放新产品，非车业务成为新增长极，维持“买入”评级。
    公司持续深耕电子产品领域+不断投放新产品，汽车电子自产化成效良好
    公司充分利用自身的研发及人才优势，持续加大对汽车电子类产品、新能源汽车类产品的研发投入。公司将积极推进市场调研，紧跟汽车电子类产品、新能源汽车类产品需求快速发展的市场导向，加速技术对业务的赋能，不断开发具有更高科技含量“软硬件”相结合的新产品。此外，公司在游艇、摩托艇、ATV/UTV、辅助类智能机器人（非人形）、泳池产品等方向不断发力，打造产品“生态链”。
    2026上半年非汽车零部件业务收入达9150.33万元，同比增长10.80%，其中家庭庭院类产品贡献7567.68万元。汽车电子方面，公司积极推动汽车电子类产品由代工生产转为自主生产，目前管理汽车电子SKU超400项，公司子公司拓曼电子已实现超200项汽车电子产品自产。2026年上半年公司汽车电子类产品实现收入3,619.52万元，同比增长43.38%。
    公司全球化布局加速，2026上半年泰国子公司实现100%控股
    2026年4月公司以全资子公司青岛拓曼电子科技有限公司购买控股子公司Q-Thai少数股东青岛埃恩迪汽车配件有限公司持有的5.45%股权。本次交易完成后，公司合计持有Q-Thai100%的股权，Q-Thai成为公司的全资子公司（部分股权间接持有）。泰国子公司积极开展铸造类汽车零部件的生产工作，2026年上半年对外销售铸造件7.51万件，实现收入1119.99万元，目前泰国工厂二期生产线安装进度已过半，两期合计拥有铸造线2条、加工线10条、组装线4条。
    风险提示：原材料价格上涨风险、汇率波动风险、新品研发不及预期风险。

公司深度报告：资源业务贡献核心增长，Alacran环评获批开发提速

金诚信(603979)
    公司营收达历史同期新高，矿山资源开发业务贡献主要增量
    2026年上半年，公司实现营收76.4亿元，较2025年同期增长约21.0%；其中矿山资源开发业务营收为41.3亿元，同比增长41.7%，矿服业务营收为34.2亿元，同比增长3.0%。同期，公司实现归母净利润16.1亿元，同比增长45.3%；实现归母扣非净利润16.1亿元，同比增长48.0%。我们将公司2026-2027年归母净利润预测分别上调26.7%/11.7%至33.5/37.8亿元，并新增2028年归母净利润预测44.5亿元；对应EPS分别为5.37/6.06/7.14元，当前股价对应PE分别为13.6/12.0/10.2倍。维持“买入”评级。
    矿山资源开发业务持续扩张，中期矿产铜增量有待释放
    公司中期矿产铜（当量）产能约为18.9万吨，较2025年铜产量翻倍。其中，Lonshi铜矿是公司铜增量的核心。2023年投产的Lonshi西区设计产能为4万吨铜，而当在建的Lonshi东区项目建成后，Lonshi东西两区铜年产能将升至10万吨。Lubambe技改项目将优化矿山运营，矿山有望达到设计选矿产能250万吨/年，产能最高可达3.9万吨。哥伦比亚Alacran项目环评已获批，中期将为公司带来4.0万吨铜当量产能（其中铜产能为2.6万吨，金为1.2吨，银为11.9吨）。
    Alacran项目环评获批，项目开发加速推进
    2026年3月，公司为加快推进并主导Alacran项目开发，通过旗下子公司收购Cordoba矿业所持CMH公司50%股权。交易完成后，公司持有CMH公司97.5%股权并取得最终控制权。2026年5月，CMH公司旗下Alacran项目环境影响评估（EIA）获哥伦比亚政府正式批准。目前，公司已启动项目建设筹备工作，包括相关工程招标、征地，以及港口和物流公司的初选等。
    风险提示：项目进展不如预期风险；海外政策及法律法规变动风险，铜价及原材料价格波动风险

2026年中报点评：全球轨交装备龙头，后周期与海外业务开启新成长

中国中车(601766)
    投资要点
    事件：公司发布2026年中报，2026年上半年实现营收1316.82亿元，同比增长9.96%；实现归母净利润79.91亿元，同比增长10.28%；实现扣非归母净利润74.08亿元，同比增长11.22%。2026Q2单季度来看，实现营收778.64亿元，同比增长9.53%；实现归母净利润46.12亿元，同比增长10.01%，Q2毛利率21.20%，同比增长0.48个百分点。
    全球轨交装备龙头，铁路装备稳居世界第一，四大板块协同发展。中国中车由南北车合并组建，轨道交通装备销售规模连续多年全球第一，同时是我国新能源装备骨干企业，业务覆盖铁路装备、城轨与城市基础设施、新产业、现代服务四大板块。2026年上半年分板块看：铁路装备收入669.22亿元、同比增长12.09%；城轨与城市基础设施收入175.93亿元、同比增长1.10%；新产业收入455.47亿元、同比增长11.82%；现代服务收入16.20亿元、同比下滑15.53%。分地区看，国内收入1154.79亿元、同比增长8.41%，境外收入162.04亿元、同比增长22.44%，海外收入占比约12.3%。动车组五级修高峰临近，和谐号2027年起进入换新周期，叠加海外订单持续转化，公司成长确定性强。
    铁路装备与新产业双轮驱动，海外业务多点突破。2026上半年铁路装备收入669.22亿元，同比增长12.09%，主要由动车组、客车放量带动，机车/客车/动车组/货车分别实现107.00/68.64/400.09/93.49亿元，收入占比50.82%；新产业收入455.47亿元，同比增长11.82%，高端零部件与新能源装备贡献主要增量，非轨交零部件收入318.03亿元，形成“主业+新产业”双轮支撑。海外方面，境外收入162.04亿元，同比增长22.44%，新能源机车批量落地中亚，风电整机实现海外直销突破，中老铁路、雅万高铁、匈塞铁路等“一带一路”重大项目持续推进。
    综合毛利率同比提升，财务费用率因汇兑大幅抬升，期间费用率总体上行。2026上半年，公司综合毛利率22.27%，同比提升0.46个百分点，主要系铁路装备等业务结构优化，收入增速（9.96%）快于成本增速（9.32%）；销售净利率7.35%，同比下降0.10个百分点，主要受汇兑损失拖累；期间费用率约13.4%，同比提升0.6个百分点。分项看，销售/管理/研发/财务费用率分别约1.83%/5.20%/5.90%/0.52%，同比-0.17/-0.24/+0.24/+0.75个百分点，规模效应摊薄销售、管理费用，研发投入维持较高强度，财务费用率上行主要受汇率波动影响，上年同期汇兑收益转为当期汇兑损失（2026上半年财务费用较2025上半年增加约9.58亿元至6.83亿元）。单2026Q2，销售毛利率21.20%，同比提升0.48个百分点；净利率7.23%，同比下降0.18个百分点。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年归母净利润分别为134.70、147.85、153.11亿元，未来三年归母净利润复合增速为5.12%。考虑公司铁路装备受益于铁路固投高位运行、动车组更新替换与高级修周期回升，海外订单持续转化，且风电、储能等新产业作为第二增长曲线放量并带动结构优化，给予公司2026年16倍PE，对应目标价7.52元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求修复不及预期、原材料价格波动、新业务拓展不及预期等风险。

国内天然铀专营平台，将受益于全球核电发展浪潮

中国铀业(001280)
    公司是中核集团旗下专注于天然铀和放射性共伴生矿产资源综合利用的矿业平台，主营天然铀资源的采冶、销售及贸易，以及独居石、铀钼、钽铌等放射性共伴生矿产资源综合利用及产品销售，主要产品包括重铀酸盐、八氧化三铀、氯化稀土、四钼酸铵、五氧化二钽/铌等，定位为我国天然铀保障供应的国家队、主力军及全球重要产铀企业之一。资源与产能布局上，国内天然铀产能以砂岩铀矿为主体、硬岩矿山为补充，拥有CO？+O？第三代地浸等技术体系；海外重点布局纳米比亚罗辛铀矿等非洲产铀区，并通过中核海外推进Etango等项目权益合作。放射性共伴生矿产资源方面，衡阳独居石综合利用、赣州独居石项目及耒阳钽铌项目等构成战略资源回收能力。
    业绩概要：公司2026年上半年实现营业收入105.8亿元（同比+10.8%），实现归母净利润9.9亿元（同比+29.1%），扣非归母净利润9.7亿元（同比+27.3%），EPS为0.48元。其中Q2实现营收70.2亿元（同比+11.9%，环比+96.9%），归母净利润约7.7亿元（同比+23.8%，环比+261.2%），单季度EPS为0.37元。
    全球核电产业保持扩张发展态势：根据世界核协会数据，2025年全球核电发电量约2702太瓦时，再创历史新高。随着各国对于能源安全的重视程度日益提升，新建容量提升至82GWe，新开工机组明显回升。我国《原子能法》自2026年1月起施行；同年3月宣布加入《三倍核能宣言》；6月《新型能源体系建设“十五五”规划》提出科学布局沿海核电基地、推进新一代技术示范，并设定2030年在运核电约1.1亿千瓦的目标；7月国常会核准4个项目共8台机组，总投资估算超1700亿元。“十五五”开局之年我国核电产业发展迅速，随着核电装机规模持续扩大，预计将带动天然铀需求保持稳步增长。中国铀业为中核集团和华能集团核电天然铀产品独家供应商，并与国内核电客户签订长期框架协议。
    受益于量价齐升，公司天然铀业务稳步增长：作为公司核心业务，2026年上半年公司自产及外购天然铀收入为82.9亿元（同比+14.5%），主要得益于产品销售价格提升和销量增加，结构上看，外购天然铀64.6亿元（同比+25.0%），是天然铀业务营收增长的主要动力，自产天然铀虽然收入下滑（同比-11.7%），但毛利率仍维持约38%的高位，公司天然铀产品整体毛利率保持相对稳定；国际天然铀贸易因交易机会减少收入同比-31.0%；氯化稀土及其副产品营收大幅增长96.1%至8.5亿元，主要系募投项目投产（江西共伴生铀资源（独居石）综合利用项目2025年6月达产）。从分地区来看，境内收入82.7亿元（同比+14.4%、占比78.1%），境外23.2亿元，同比基本保持稳定。
    财务数据：2026H1毛利率/净利率分别为20.8%/10.4%（同比+1.6pcts/+1.2pcts）。净利率提升幅度弱于毛利率，主要由于管理费用同比增长43.1%，源于子公司罗辛铀业开展Z20矿床勘探，补充勘探费由约823万元大幅升至1.0亿元。截至半年度报告期末，应收账款为55.1亿元，相较上年末（20.1亿元）大幅增加，主要受公司与主要客户账期的影响，部分第二季度实现的销售尚未收到货款所致。经营活动产生的现金流量净额同比增长109%，主要是2025年Q2公司主动应对市场变化，加大天然铀采购力度，导致经营活动产生的现金流量为净流出所致。
    公司产能布局加速：①天然铀方面：2026年2月子公司中核海外签署协议，拟增资获得Etango铀项目42.8%权益，有权承购矿山全周期60%产品，项目现有探明、控制和推断资源量总计8.0万吨金属铀，有望深化公司在非洲地区的资源布局，提升海外天然铀权益产量，优化海外资源结构。2026年8月，公司公告将使用全部超募资金2.5亿元投建两项目，预计总投资约2.9亿元，一是中核内蒙古矿业哈达图地浸配套设施（建设期约18个月），为主采铀工程前置水电气路等保障；二是煤铀协同开采关键技术研究与工程示范（建设期约60个月）；②共伴生与稀土协同：衡阳独居石综合利用、赣州单体产能最大独居石项目进入试运行，耒阳钽铌项目已投产；2026年6月参与设立江西国家稀土技术创新中心，7月子公司中核资源与中国南方稀土集团合作设立独居石冶炼企业，强化产业链话语权。
    投资建议：公司作为国内天然铀供应核心企业，深度绑定核电燃料前置环节，在国内天然铀产业具有主导地位，同时全球资源控制量位居前列，当前在国内外积极布局铀矿资源开发和产能建设，将有望充分受益于全球核电复苏与国内核电装机扩张进程。预计公司2026-2028年实现营业收入分别为226.0/264.4/312.7亿元，同比增长13.6%/17.0%/18.3%，实现归母净利润分别为23.3/30.8/40.5亿元，同比增长41.7%/32.3%/31.3%，对应PE57X/43X/33X。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原料价格大幅波动、新项目建设不及预期、终端需求不及预期等。

中小盘首次覆盖报告：国内检验检测优质公司，外延并购打开增长空间

联检科技(301115)
    国内检验检测优质公司，“检测+”生态构筑三级增长曲线
    公司定位国内领先的综合性质量科技技术服务企业，正在打造“检测+”科技生态，战略上构筑清晰的三级增长路径：第一曲线聚焦新质生产力，通过“区域渗透+赛道扩张+资质补强”的并购策略切入高景气赛道，2025年以来完成中认通测、中鼎检测等标的整合，新兴业务增速显著优于传统板块；第二曲线布局高端科学仪器与检测装备，打造“感知-测量-验证-装备-场景”一体化能力，并逐步构建“检测设备+服务+认证”协同优势；第三曲线前瞻卡位质量科技服务未来产业，储备长期动能。我们看好公司作为从传统建工向综合检测平台转型的稀缺标的，外延并购驱动成长路径清晰，预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.36/0.62/0.82亿元，同比增长67.3%/71.5%/32.4%，首次覆盖，给予“买入”评级。
    检验检测行业稳健增长，新兴领域或成核心引擎
    中国检验检测行业正加速向头部集聚与高附加值领域转型，2025年市场规模破5000亿元，行业从“数量规模型”转至“质量效益型”；业务结构上，电子电器、材料测试等新兴领域营收占比稳步提至21.2%，传统领域则持续收缩，新旧动能加速转换。汽车与新能源检测向“三电”系统、智能网联及系统安全延伸；生命科学领域向供应链全过程质控拓展；工业与先进制造转向全生命周期综合服务；工程服务侧重存量基础设施的智能化监测与运维。
    内生增长筑牢基本盘，外延并购打开新空间
    公司坚持“内生增长+外延并购”双轮驱动，内生维度，多板块协同推动业务结构优化，2026H1生命科学与消费品板块营收1.6亿元，同比大增112%，为核心增长引擎；新能源与汽车板块营收0.8亿元；工业与先进制造板块营收1.5亿元，同比增长7%；工程服务板块营收2.7亿元，虽有所下滑但回款改善。截至2026H1公司拥有发明专利163项，建有国家级博士后科研工作站等多个高能级平台；外延维度，公司聚焦高景气赛道，先后完成对中认通测、中鼎检测、冠标检测、中水华盈等标的的收购，同时稳步推进全球化，业务覆盖印尼、新加坡等多个国家。
    风险提示：并购整合风险；收购标的业绩低于预期；行业及技术迭代风险。

仙乐健康：盈利短期承压，主业持续改善

仙乐健康(300791)
    事件：公司发布2026年半年度报告，2026H1实现营收20.52亿元，同比+0.51%，归母净利润1.53亿元，同比-5.09%，扣非归母净利润1.40亿元，同比-12.41%。
    欧洲亚太接棒高增，美洲收缩聚焦主业。分地区看，2026H1中国区/美洲/欧洲/其他地区分别实现收入8.02/6.54/4.02/1.95亿元，分别同比-2.02%/-13.93%/+11.74%/+86.79%。中国区收入虽小幅下滑，但毛利率平稳提升，客户结构优化、高价值产品占比提升。欧洲区延续稳健增长，十年本地化沉淀效应显现。亚太及其他地区高增主要得益于澳新核心客户合作深化。美洲区收入下滑主要受关停个人护理业务及关税政策影响，随该业务资产出售完成，区域资源进一步聚焦营养健康主业。
    功能饮品高速放量，剂型结构持续优化。分剂型看，软胶囊作为基本盘实现收入9.69亿元、占比约47%，维持稳健。软糖作为第二增长曲线占比维持24%水平，具备较强的竞争力和盈利能力。功能饮品销量同比增长105.06%，成为新的增长亮点。公司持续推动产品创新，围绕乳液钙等IPD产品矩阵发力，精准营养业务由产品和技术能力建设逐步进入商业化验证阶段，AI营养师、健康测评等个性化营养方案探索服务闭环。
    财务费用扰动表观利润，主业盈利质量实质改善。2026H1公司归母净利润下滑主要系财务费用大幅增加所致，报告期财务费用7359万元、同比增长74.71%，主要因汇兑损失及利息费用增加。若剔除汇兑等非经常性因素，主业盈利能力通过产品结构优化和费用管控得到巩固——中国区毛利率提升至36.48%、欧洲区毛利率提升至34.14%。经营活动现金流净额1.93亿元，同比+20.87%，主业造血能力增强。
    非核心资产处置收官，利润修复空间打开。公司积极聚焦营养健康食品主业，报告期完成美国个人护理（PC）业务出售，包袱彻底出清，区域资源进一步聚焦核心业务。此外，公司收到美国关税退税及利息合计约1170万美元，将对下半年业绩产生正向贡献。历史包袱出清叠加非经常性正向因素，利润修复空间有望逐步打开。
    投资建议：公司作为全球营养健康食品CDMO龙头，主动调整后有望轻装上阵。目前已经完成美国PC业务出售，为利润修复扫清障碍。国内业务成功转型，客户结构优化、毛利率提升。海外欧洲区增长强劲、亚太区高增，美洲区聚焦主业，泰国新工厂布局长远。公司在软糖、软胶囊等核心剂型全球领先，功能饮品高速放量，并前瞻性布局AI+精准营养等新业务，有望打造第二增长曲线。我们预计公司2026-2028年实现收入44.5/48.2/52.0亿元，同比增长4.3%/8.3%/8.0%，实现归母净利润3.2/4.1/5.0亿元，同比增长135.2%/27.2%/21.5%，对应PE为17x/13x/11x，维持"买入"评级。
    风险提示：食品安全风险、行业竞争加剧、原材料成本上涨风险、BF盈利不及预期、汇率变动加剧、大客户订单交付不及预期。

AIPCB+封装基板共驱营收、业绩高增长

深南电路(002916)
    事件：公司发布2026年中报，2026年上半年实现营业总收入152.96亿元，同比增长46.33%；归属母公司股东的净利润22.51亿元，同比增长65.55%；扣除非经常性损益后的归属母公司股东净利润22.39亿元，同比增长76.94%。
    把握算力需求爆发机会，公司26年上半年业绩靓丽增速。公司26年上半年印制电路板、封装基板、电子装联业务营业收入分别为85.52、36.67、19.76亿元，同比增速分别为36.32%、110.76%、33.70%。公司有线通信、数据中心领域收入同比实现明显增长；封装基板业务受益于计算、存储领域需求快速放量；电子装联把握数据中心领域需求增长机会，数据中心领域的订单结构明显优化。
    封装基板+AIPCB驱动业绩高增长，高端产能布局夯实后续成长空间。公司封装基板业务高增长，毛利率显著提升，该业务26年上半年毛利率31.35%，同比增长16.20pct，存储产品受益于AI应用对内存需求的大幅提升，PMIC方面受益于客户AI电源需求加速放量，FC-BGA类封装基板方面，高端产品在多个客户处实现规模化量产，带动广州工厂产能加速爬坡，面向下一代先进计算相关基板技术研发进展顺利。公司印制电路板业务持续受益算力爆发，光模块、交换机、AI服务器产品需求旺盛，相关订单26年上半年收入突破20亿元，同比大幅增长。公司泰国工厂和南通四期项目整体爬坡顺利，无锡深南电路AI算力电子电路产品项目正在进行建设，为后续业务发展提供产能保障。
    盈利预测与投资建议：预计2026-2028年营业总收入分别为340.87、450.31、584.90亿元，同比增速分别为44.15%、32.11%、29.89%；归母净利润分别为59.14、91.94、127.40亿元，同比增速分别为80.54%、55.47%、38.56%，对应26-28年PE分别为45X、29X、21X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

公司简评报告：医院稳健发展，亏损大幅收窄

国际医学(000516)
    投资要点
    公司业绩亏损大幅收窄。 2026年H1，公司实现营业收入20.32亿元（同比-0.11%），归母净利润-0.65亿元（同比+60.40%），扣非归母净利润-0.64亿元（同比+66.38%），经营性现金流净额4.93亿元（同比-16.72%）；其中， Q2单季度营业收入10.63亿元（同比+2.45%），归母净利润-0.17亿元（同比+71.03%），扣非归母净利润-0.11亿元（同比+83.77%）。 公司业绩逐季向好，利润端亏损大幅收窄。
    高新医院稳健发展。 报告期内， 高新医院实现收入6.16亿元（同比-3.51%），净利润0.32亿元（同比+2.14%）； 门急诊服务量62.05万人次（同比+7.23%）,住院服务量3.20万人次（同比+5.52%）， 最高日门急诊服务量4410人次， 最高日在院患者1633人。 报告期内， 医院新增肝胆外科、风湿免疫科等5个临床科室；增设运动医学专病门诊、中医近视专病门诊等7个特色专病门诊； 新增医联体合作医院6家， 累计医联体合作医疗机构153家。 医院科室持续丰富， 专科服务建设更加精准。
    中心医院盈利在望。 报告期内， 中心医院实现收入14.04亿元（同比+1.47%），净利润-291.5万元（同比+97.43%）；门急诊服务量81.83万人次（同比+10.51%） ,住院服务量6.71万人次（同比+1.58%），最高日门急诊服务量6086人次，最高日在院患者3898人。 报告期内，医院肿瘤内科进入国家级临床重点专科评审终评阶段，消化内科等4个科室顺利通过市级临床重点专科中期评估，新成立质子治疗中心等四大特色诊疗中心； 落地开展新技术新业务31项， 新增限制类技术备案1项； 累计申报国家自然科学基金项目29项， 发表论文78篇，其中SCI29篇， 举办省级及以上学术会议15场； 新增医联体合作医院14家，累计医联体合作医疗机构218家。 医院在学科建设和科研创新方面皆实现快速发展，综合实力持续提升。
    投资建议： 我们维持盈利预测不变， 预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为为-2.20/-1.32/-0.52亿元，对应EPS分别为-0.10/-0.06/-0.02元。 公司旗下两家医院保持良好发展势头， 利润端亏损大幅收窄， 维持“买入”评级。
    风险提示： 诊疗量提升不及预期风险； 医疗行业政策不确定性风险； 管理运营风险等。

沐光逐算，曦启芯程

沐曦股份(688802)
    投资要点
    业绩增长提速，经营质效持续改善。2026H1，公司实现营收13.24亿元，较上年同期增加4.09亿元，同比增长44.67%，主要系报告期内随着公司产品及服务获得下游客户的广泛认可与持续采购，公司GPU产品出货量显著增长，带动收入规模较上年同期实现显著增加。2026H1，公司毛利率为57.2%，同比提升1.1个百分点；归母净利润为6.12亿元，扭亏为盈，扣非归母净利润为-4,885.95万元，亏损金额较上年同期收窄1.53亿元，较上年同期亏损收窄75.83%。报告期内，公司依托持续高强度研发投入形成的全自研GPU芯片及软硬件生态优势，推动产品在智算中心、运营商、金融、能源等重点场景实现规模化落地，产品性能与场景适配能力均通过客户严苛验证，市场认可度与行业影响力持续提升。
    深耕研发筑牢技术核心壁垒，产品矩阵持续进阶。公司自2020年9月成立以来，在GPU芯片领域进行持续高效的研发创新，2020年至2025年五年期间，公司分别通过一次性流片完成了三款GPU的开发，性能比肩国际标杆产品，自研MXMACA原生态兼容CUDA，与行业生态同步高速迭代。报告期内，公司研发投入5.25亿元，研发投入占营业收入比例为39.65%。公司秉承“量产一代、在研一代、规划一代”的产品研发策略，建立了完善的IPD研发流程，持续在下游适配与应用中进行技术优化，推动产品迭代升级和产品竞争力不断抬升。2025年7月24日，公司于WAIC大会上发布首款基于全国产工艺的曦云C600系列，曦云C600不仅在算力上较上一代产品曦云C500有较大提升，还在精度、存储上有新技术的应用。2026年5月，曦云C600成功实现量产并通过中国信息安全测评中心与国家保密科技测评中心联合开展的国家安全性及可靠性测评，有望成为公司的下一代主力产品。
    完善生态商业布局，推进产品规模化商用落地。报告期内，公司坚定践行“1+6+X”产业生态战略，秉持以客户为中心的理念，深耕“易用好用、稳定可靠”的产品优势，携手上下游合作伙伴协同共赢。公司深度联动整机服务器、操作系统、运维管理平台、主流AI框架及大模型等生态企业，通过芯片、AI Infra、模型多维度协同优化，为大模型训练与分布式推理提供优质算力支撑；同时重点布局金融、医疗健康、能源、教科研、交通、大文娱六大高潜力行业，依托统一GPU架构的通用可扩展特性与持续迭代丰富的软件栈，高效适配各行业定制化AI算力负载，提前卡位核心赛道、挖掘市场增量，持续释放业务增长潜力。凭借优异产品性能与稳定交付能力，公司GPU产品已在北京、上海、杭州、长沙、中国香港等多地的智算平台、运营商及商业AI算力中心实现规模化部署，全面赋能六大行业实景智能化应用，充分验证了公司产业化交付与AI落地赋能能力。公司持续完善产业生态与商业布局，深化生态协同适配、优化产品核心体验，不断拓宽产品应用边界与客户覆盖范围，加速GPU产品规模化商用落地。此外，公司坚持软件生态开源共享，依托产学研合作助力大模型产业规模化普及，截至2026年7月28日，公司自2025年2月开源的MXMACA软件栈注册用户稳步增长，累计网络API调用次数突破1.1亿次，生态影响力持续提升。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入38/86/196亿元，归母净利润分别为2.7/25/85亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    大模型产业发展不及预期的风险；供应链安全风险；GPU行业竞争加剧的风险；新品研发或量产不及预期的风险。

Q2提速增长，激励彰显成长信心

老百姓(603883)
    Q2提速增长，经营向好趋势明显
    公司发布2026年中报：2026H1实现营业收入109.98亿元（+2.07%），归母净利润4.47亿元（+12.30%），扣非归母净利润4.36亿元（+14.48%），经营现金流净额14.04亿元（-13.66%）。公司持续深化门店运营优化与成本管控，利润增速快于收入增速。
    分季度来看，2026Q1、Q2公司实现营业收入54.81亿元（+0.85%）、55.16亿元（+3.32%），归母净利润2.64亿元（+5.27%）、1.83亿元（+24.25%），扣非归母净利润2.60亿元（+6.98%）、1.76亿元（+27.76%）。Q2收入、利润同比增速均较Q1提升，经营改善趋势进一步体现。
    从盈利能力来看，2026H1毛利率为32.45%（-0.63pct），归母净利率为4.06%（+0.37pct），扣非归母净利率为3.97%（+0.43pct）。
    费率方面，销售费用率为20.55%（-1.33pct），管理费用率为4.69%（+0.07pct），研发费用率为0.22%（-0.12pct），财务费用率为0.51%（-0.15pct），四项费用率合计25.96%，同比下降1.53pct。
    零售业务稳步增长，中药品类收入及毛利率提升
    分行业来看，2026H1医药零售业务收入91.01亿元（+3.24%），毛利率36.37%（-0.96pct）；加盟、联盟及分销业务收入18.33亿元（-1.45%），毛利率12.90%（+0.05pct）。公司收入增长主要来自原有可比门店内生增长及线上销售增长，同时主动优化联盟业务结构、清退低协同联盟客户，提升合作质量。
    分产品来看，中西成药收入89.39亿元（+2.50%），毛利率29.71%（-0.99pct）；中药收入7.99亿元（+6.86%），毛利率51.14%（+2.43pct）；非药品收入12.59亿元（-3.52%），毛利率40.03%（+0.02pct）。中药品类收入与毛利率同步提升。公司持续深化商采改革，2026H1统采销售占比77.1%，同比提升1.9pct；自有品牌自营门店销售占比24%，同比提升1pct，持续优化采购与商品结构。
    持续优化门店网络，聚焦优势区域及下沉市场
    截至2026年6月末，公司门店总数15,177家，其中直营门店9,695家、加盟门店5,482家。上半年新增门店569家，包括直营140家、加盟429家；关闭直营门店177家，直营门店净减少37家。公司坚持有质量的拓展，新增门店中80.1%集中于优势省份及重点城市，72%位于地级市及以下市场。此外，公司以3,150万元收购甘肃至仁同济旗下62家门店的业务及相关经营性资产，进一步完善区域布局。
    股权激励彰显成长信心，强化公司中长期激励
    公司2026年限制性股票激励计划已获股东会审议通过，并确定2026年8月28日为首次授予日，向224名董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干首次授予776.47万股限制性股票。业绩考核方面，以2025年净利润为基数，要求2027年、2028年净利润增长率分别不低于75%、100%，彰显了公司对于未来经营的信心。
    盈利预测及投资建议
    我们预计公司2026-2028年营收分别为234.63、249.57、265.79亿元，归母净利润分别为5.95、6.70、7.55亿元，当前股价对应PE分别为16、15、13倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    门店经营不及预期风险，行业竞争加剧风险，并购整合及商誉减值风险。

营收利润稳健增长，二线品种释放成长驱动力

云南白药(000538)
    主业经营稳健，剔除一次性影响业绩持续增长
    公司发布2026年中报：2026H1公司实现营业收入218.84亿元（+2.95%），归母净利润37.01亿元（+1.88%），扣非净利润35.18亿元（+1.66%），经营现金流净额41.06亿元（+3.66%）。2026H1公司对上海医药的投资收益受其一次性特殊损益波动影响，同比减少1.69亿元，剔除上述影响后，上半年及二季度归母净利润分别同比增长8.33%、13.18%。
    分季度来看，2026Q1、Q2公司实现营业收入116.03亿元（+7.02%）、102.81亿元（-1.29%），归母净利润20.37亿元（+5.31%）、16.64亿元（-2.03%），扣非净利润19.65亿元（+4.12%）、15.53亿元（-1.29%），经营现金流净额8.29亿元（+16.17%）、32.77亿元（+0.91%）。
    从盈利能力来看，2026H1毛利率为30.06%（-0.80pct），归母净利率为16.91%（-0.18pct），扣非净利率为16.08%（-0.20pct）。
    费率方面，2026H1销售费用率为11.20%（-0.64pct），管理费用率为1.50%（-0.21pct），研发费用率为0.87%（+0.13pct），财务费用率为0.08%（+0.19pct）。
    二线品种加速放量，健康品新品拓展取得进展
    分业务看，上半年工业销售收入87.72亿元，同比增长3.15%，占收入比重40.08%，同比提升0.07个百分点；商业销售收入130.64亿元，同比增长2.80%。工业、商业收入均实现增长。
    药品核心品种稳健增长，第二梯队大单品加速放量。2026H1药品事业群实现营业收入49.30亿元，云南白药气雾剂、云南白药膏销售收入分别突破15亿元、7亿元，伤科疼痛领域核心产品继续巩固基本盘。第二梯队产品表现亮眼，气血康口服液销售收入3.39亿元，同比增长约68.1%；蒲地蓝消炎片销售收入超过1亿元，同比增长27.8%；藿香正气水销售收入突破0.50亿元，同比增长60.2%。公司持续推进“云鼎经纬”渠道合作模式，以一级经销商直供、终端动销服务及线上营销提升渠道效率。我们认为，核心产品的品牌优势与潜力品种放量形成互补，有助于增强药品业务增长的持续性。
    健康品新品拓展取得进展，线上渠道带动增长。2026H1健康品事业群实现营业收入34.54亿元，云南白药牙膏继续保持国内全渠道市场份额第一。抗敏、美白牙膏销售额分别达到2.42亿元、2.08亿元，均已超过各自上年全年销售额，细分功效品类拓展成效显现。养元青洗护产品实现销售收入2.54亿元，同比增长超过17%；健康品板块线上销售额同比增长21%，对冲传统线下渠道增长压力。受益于产品结构优化和运营效率提升，该板块净利润创2023年以来同期新高。后续抗敏、美白及防脱洗护等品类的持续培育，有望拓宽健康品业务增长空间。
    盈利预测及投资建议
    我们预计公司2026-2028年营收分别为425.71、440.99、456.98亿元，归母净利润分别为53.62、58.05、62.93亿元，当前股价对应PE分别为17、16、14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    终端需求恢复不及预期风险；新品推广及渠道拓展不及预期风险；研发进度不及预期风险。

新乳业：坚定推进“鲜立方战略”，低温品类增长持续兑现

新乳业(002946)
    事件：公司发布2026年半年度报告，2026H1实现营收58.13亿元，同比+5.20%。归母净利润4.65亿元，同比+17.24%。扣非归母净利润4.76亿元，同比+15.81%。2026Q2实现营收29.70亿元，同比+2.4%。归母净利润2.78亿元，同比+5.8%。Q2利润增速放缓主要受所得税税率阶段性上升影响。
    低温主业构筑差异壁垒，"鲜酸双强"格局深化兑现。分产品看，2026年H1液体乳/奶粉/其他产品分别实现收入55.43/0.41/2.29亿元，同比+9.40%/-11.13%/-44.52%，低温鲜奶与低温酸奶延续结构性景气。上半年低温鲜奶保持双位数高增，"今日鲜奶铺""朝日唯品"等特色品牌矩阵持续扩容。功能性酸奶大单品"活润"系列围绕肠道健康等场景迭代，高毛利低温产品占比稳步抬升。公司产品创新能力延续，新品收入占比连续保持双位数，推出的"活润开心芭"活菌晶球酸奶昔等新品表现优异，有效满足了消费者对功能与场景的细分需求。
    DTC基本盘加固，即时零售与新零售共振释放增量。渠道方面，公司深耕DTC核心业务，2026H1直销模式收入同比增长10.36%，其中电商渠道收入同比增长28.28%，持续引领增长。推动"订送分离"模式变革，在成都、杭州等核心城市落地"鲜奶进社区"，新客续订率与老客复购率同步提升。通过快速搭建即时零售网络覆盖基地与城市群市场，新零售业务显著引领大盘增长。同时公司加大会员店、零食折扣等新渠道布局，与茶饮、餐饮渠道深化合作，新兴渠道多点开花，自营直销模式收入占比稳步攀升。分区域看，2026H1华东地区表现亮眼，实现收入19.11亿元，同比增长19.03%，成为公司重要的增长引擎。
    费用端精益管控见效，净利率逆势抬升。盈利方面，2026H1公司毛利率为29.73%，同比小幅回落0.29pct，主因产品结构阶段性变化。费用方面，公司持续推动提质增效，精细化管理成效显著，销售费用率同比-1.22pct至15.21%，管理费用率同比-0.27pct至2.95%。叠加上游原奶价格触底、现代牧业等联营牧场扭亏带来的投资收益改善，2026H1销售净利率达8.19%，同比+0.79pct，盈利弹性持续释放。
    投资建议：我们预计2026-2028年实现收入118.8/125.1/131.3亿元，同比增长5.7%/5.4%/5.0%，实现归母净利润8.5/9.7/10.8亿元，同比增长15.9%/14.9%/11.0%，对应PE为16x/14x/12x，给予“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品推广不及预期；网点开拓不及预期。

安井食品：主业稳健增长，减值短期扰动Q2利润

安井食品(603345)
    事件：安井食品发布2026年半年度报告，2026H1实现营收92.66亿元，同比+21.85%，归母净利润8.22亿元，同比+21.62%，扣非归母净利润7.53亿元，同比+24.81%。其中2026Q2实现营收45.56亿元，同比+13.77%，归母净利润2.59亿元，同比-8.00%，扣非归母净利润2.30亿元，同比-12.4%。公司拟每股派现1.733元（含税），分红比例约70%，持续重视股东回报。
    收入稳健增长，核心单品与新兴渠道协同发力。分产品看，速冻调制食品/速冻菜肴制品/速冻面米制品分别实现收入47.5/29.9/11.9亿元，同比+26.4%/+23.7%/-4.5%，调制食品与菜肴制品贡献主要增量。大单品方面，锁鲜装系列作为高毛利C端产品，连续多年营收利润同步增长，现已更新至6.0版本。400克真空玲珑装系列成功开拓中档价格带，实现较高增速。烤肠系列凭借持续优化的生产工艺与规模优势，稳步提升品类整体盈利水平，肠类制品已定位为继面米，菜肴后的第三大板块。分渠道看，经销商/新零售及电商/特通直营/商超分别实现收入72.3/9.3/6.4/4.6亿元，同比+19.6%/+59.0%/+16.0%/+7.8%，新零售及电商有望成为仅次于经销商的第二大收入渠道。此外，鼎味泰并表新增烘焙食品收入0.78亿元，海外出口单品由40余款扩展至130余款。
    主业盈利质量持续向好，一次性因素扰动Q2利润。26H1公司毛利率21.2%，同比+0.7pct，主业经营势能延续。利润端，Q2单季利润下滑主要受非经营性因素影响：计提新柳伍商誉减值0.57亿元，存货跌价0.46亿元，叠加汇兑损失约0.66亿元及社保基数上行增加费用约0.2-0.3亿元，还原上述一次性影响后，Q2主业利润保持稳健增长。费用端管控良好，26H1销售/管理费用率分别5.2%/2.4%，同比-0.6/-0.3pct，销售费用率改善主因削减传统渠道促销费用，费效提升。
    投资建议：公司主业增长稳健，核心大单品持续放量，新零售及电商渠道高速增长打开第二成长曲线。减值风险释放后，叠加成本逐步企稳，盈利能力有望持续修复。我们预计2026-2028年收入182.0/200.7/218.3亿元，同比+12%/+10%/+9%，归母净利润17.1/19.6/21.7亿元，同比+26%/+14%/+11%，对应PE为15x/13x/12x，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险。行业竞争加剧。原材料成本上涨风险。

算力占比提升，加码高端测试

伟测科技(688372)
    投资要点
    盈利能力持续提升，经营业绩迈上新台阶。2026H1，公司实现营收10.72亿元，同比增长69.00%；归母净利润1.59亿元，同比增长57.61%；扣非归母净利润1.46亿元，同比增长171.33%。2026Q2实现营收5.82亿元，环比增长18.76%，创单季度营收历史新高；净利润环比增长24.83%。报告期内，公司聚焦先进封装芯片、高可靠性芯片及高算力芯片等核心细分领域产能布局，集中资源开展关键技术攻关与研发投入，同步积极引进国际领先的高端测试设备，升级硬件配置水平，经营迈上新台阶。
    拓展高端测试业务，持续优化业务结构。2026H1营收按中/高端业务划分，高端、中端各占71%、29%。按算力属性划分，2026H1算力相关业务营收占比约21.5%，去年同期占比仅为9%，绝对值已翻3-4倍，预计后续该占比将持续提升。2026H1，总资本开支17亿元（含设备和土建），其中设备类资本开支16.2亿元；2026Q1资本开支9.88亿元。2025年总资本开支近30亿元，预计2026年总资本开支与2025年持平。面对人工智能产业爆发式增长带来的AI ASIC芯片、GPU、CPU等AI算力芯片测试需求，公司坚持高端测试产能扩张策略，通过引进国际先进测试设备、组建专业测试团队、建设高标准测试产线等举措，全面加码产能布局。
    持续加码研发创新，导入新客户开拓市场。随着芯片设计的高端化，SoC芯片、Chiplet芯片等成为主流，以及圆片级封装（WLP）、2.5D封装、3D封装、Chiplet等先进封装工艺的普及，市场对测试厂商的技术研发能力、产业链协同能力提出了更高要求。报告期内，公司加大高算力芯片、先进架构及先进封装芯片、高可靠性芯片等核心领域的研发投入以应对芯片的高端化和封装制程的先进化。2026H1公司研发费用为8,998.21万元，较上年同期增长9.56%，持续加大研发投入实现技术创新。公司现有客户已经超过200家，2026年部分算力、智驾等新客户实现量产，公司持续坚持技术创新，积极拓展市场。
    投资建议
    我们预计公司2026-2028年分别实现营收24/35/49亿元，归母净利润4/6/9亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    技术迭代及高端测试需求提升，若研发投入、人才储备不足，将面临技术更新滞后的风险；公司多地新建高端测试产能，若下游景气下行、市场拓展不及预期或竞争加剧，存在无法及时消化产能的风险。

2026H1毛利率显著提升，第二成长曲线逐步成型

迈为股份(300751)
    公司发布2026中报，上半年实现归母净利润2.52亿元，同比下降35.99%；公司2026H1毛利率显著提升，半导体及显示业务增速亮眼；维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2026H1业绩同比下降35.99%，毛利率显著提升：公司发布2026年半年报，上半年公司实现营业收入29.09亿元，同比减少30.95%；实现归母净利润2.52亿元，同比减少35.99%；实现扣非归母净利润1.15亿元，同比减少68.28%；实现毛利率48.46%，同比提升14.72个百分点。
    境外收入增长明显：公司是国内少数具备光伏高端装备整线出海能力的企业，产品远销新加坡、马来西亚等全球核心光伏制造国家。2026上半年，公司境外收入19.84亿元，同比大幅增长140.64%。
    光伏装备盈利能力提升，钙钛矿/HJT叠层获得突破：2026上半年，公司光伏生产设备实现营收24.04亿元，同比减少23.90%，毛利率51.55%，同比提升19.60个百分点。新技术方面，公司自主开发的210H钙钛矿/晶硅异质结叠层设备实现了32.5%的光电转换效率，再次刷新公司可量产技术的新纪录。在设备交付方面，公司自主研发的钙钛矿/硅异质结叠层电池整线设备已正式进驻国内一家新能源企业的生产基地。
    半导体及显示设备第二成长曲线逐步成型：2026上半年，公司半导体及显示行业实现营收2.48亿元，同比增长94.66%。半导体设备领域，公司精准切入半导体设备国产替代的核心环节，业务全面覆盖前道芯片制造和后道封装两大领域，相关设备已进入国内头部芯片厂、封测厂供应链，订单快速增长。显示设备领域，公司自主研发并且率先实现了OLED G6Half激光切割设备、OLED弯折激光切割设备；针对Mini LED和MicroLED自主研发了全套设备。未来有望进一步形成业绩增量。
    估值
    结合公司中报以及光伏行业投资放缓情况，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至2.38/4.27/6.74元（原2026-2028年预测摊薄每股收益为3.94/4.38/-元），对应市盈率82.7/46.1/29.2倍；考虑半导体等业务未来成长空间广阔，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    新产品研发不达预期；光伏政策风险；下游扩产需求低于预期；设备价格竞争超预期；新技术路线替代进度不达预期。

公司信息更新报告：携手ASILUX和Senko，打造光通信平台型领军企业

杰普特(688025)
    携手ASILUX布局多波长光源，卡位AI数据中心高可靠光源战略环节
    近日，杰普特通过全资子公司新加坡杰普特与ASILUX PTE.LTD.达成股权投资及相关业务合作，双方将围绕AI数据中心光互连，聚焦CPO与NPO架构下的多波长外置激光源、光电芯片与互联模块，共同推进产业纵深协同；当前，随着AI算力集群规模扩张，光互连已成为算力基建的关键环节，而激光器作为光链路中失效率最高的器件之一，其失效将直接导致训练中断与算力投资闲置，因此“高可靠光源”在AI数据中心中具备独特的战略卡位优势，亦是本次合作的关键着眼点所在。我们维持原盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为5.01亿元、15.78亿元、23.77亿元，当前股价对应PE为84.3倍、26.8倍、17.8倍，维持“买入”评级。
    产业协同、客户互补、技术卡位共筑双赢局面形成
    本次合作对杰普特的价值主要体现在三个层面：其一，产业生态协同；公司在光互连领域已布局光学测试及自动化检测装备，这些装备可用于ASILUX产品量产爬坡环节。其二，客户资源互补；公司在激光与光互连领域依靠产品性能和稳定性，积累了优质客户，并建立了深度互信的战略合作关系，与ASILUX的客户群体形成互补。其三，技术卡位明确；ASILUX以CPO与NPO架构下的多波长外置激光源芯片组及解决方案为切入方向，通过DWDM多波长集成与冗余自愈设计，将光源可靠性转化为算力集群可用性和投资回报的提升；其核心团队来自国际一线光电半导体、光模块企业，创始人拥有全球研发及国际协作经验，已申请注册二十余项国际专利；ASILUX首款面向AI数据中心光互连的光源产品已完成产品定义与系统架构设计，工程样品开发与客户验证正按计划推进，并已与多家光模块、XPU及云服务客户开展技术交流与早期验证合作。
    无源+有源双轮驱动成型，携手ASILUX完善产品矩阵
    公司光网络产品矩阵日益丰富。2026年上半年，公司MPO/MMC产品持续扩充产能，其MPO产品早已通过senko体系认证，MMC产品也早已通过uscon体系认证，相关产品交付价值量较2025年同期增长超20倍；同时FAU产线生产直通率逐步上升，并向着大通道数、高精度产品方向迈进，MPO+FAU双轮驱动趋势逐步形成。我们认为，结合本次杰普特与ASILUX在外置激光源、互联模块上的业务合作布局，公司光通信产品矩阵有望进一步完善，从无源连接器件向有源光源及互联模块环节延伸，整体解决方案能力与单客户价值量有望提升。在AI数据中心建设以及光网络建设环节大规模落地的产业趋势下，公司或深度受益，光通信业务或成为公司业绩成长的主要聚焦点，第二成长空间循序打开。
    风险提示：光模块发展不及预期、技术升级风险、供应链稳定性风险。

营收利润双增，三大增长曲线培育长期增量

东阿阿胶(000423)
    营收利润双增，经营稳健
    公司发布2026年中报：2026H1公司实现营业收入31.55亿元（+3.39%）、归母净利润8.60亿元（+5.66%）、扣非归母净利润8.20亿元（+4.56%）。分季度来看，2026Q1、Q2分别实现营业收入18.14亿元（+5.52%）、13.41亿元（+0.65%），归母净利润4.55亿元（+7.14%）、4.06亿元（+4.05%），扣非归母净利润4.48亿元（+7.69%）、3.72亿元（+1.01%）。
    阿胶系列利润率提升明显，其他药品及保健品放量迅速
    分产品来看，2026H1阿胶及系列产品实现收入28.33亿元（-0.45%），占总收入的89.78%，毛利率77.30%（+2.47pct），核心产品盈利能力提升。其他药品及保健品实现收入2.64亿元（+86.69%），毛利率62.12%（-4.18pct）。产品布局方面，公司持续推进阿胶产品便捷化、即食化，桃花姬推出低糖西洋参阿胶糕、低糖黄精阿胶糕等新品，阿胶速溶粉拓展即冲即饮场景，“遇元气”布局茶包、水饮等健康消费品，“皇家围场1619”围绕男士滋补丰富产品矩阵。多品类布局有助于扩大消费人群和使用场景。
    三大增长曲线培育长期增量，中期分红延续股东回报
    公司提出“十五五”主要发展思路：积极融入国家大健康发展战略，坚定围绕“1238”战略主线，持续深化“药品+健康消费品”双轮驱动模式，紧紧依托三大增长曲线拓展业务脉络，不断夯实发展基石，拓宽赛道边界。以“气血”理论夯实第一增长曲线，做强阿胶与气血核心品类；以“肾源三力”理论驱动第二增长曲线，深耕鹿产业与肉苁蓉产业，培育增长新引擎；以“养颜抗衰三境界”理论体系开拓第三增长曲线，孕育未来新势能。
    分红方面，公司中期利润分配方案拟每10股派发现金红利13.44元，预计现金分红8.60亿元，占上半年归母净利润的100%。
    盈利预测及投资建议
    我们预计公司2026-2028年营收分别为71.29、78.67、87.05亿元，归母净利润分别为19.15、21.54、24.17亿元，当前股价对应PE分别为15、14、12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    终端需求恢复不及预期风险；新品推广不及预期风险；研发进度不及预期风险。

公司简评报告：国内市场企稳向好，海外市场快速增长

普门科技(688389)
    投资要点
    公司收入端增长良好。 2026年H1，公司实现营业收入6.04亿元（同比+19.15%），归母净利润0.79亿元（同比-34.80%），扣非归母净利润0.77亿元（同比-30.80%），经营性现金流净额1.09亿元（同比-6.29%）；其中， Q2单季度营业收入3.44亿元（同比+17.83%），归母净利润0.47亿元（同比-31.08%），扣非归母净利润0.45亿元（同比-26.20%）。 公司收入端增长良好，利润端主要受汇兑损失影响较大。
    国内市场企稳向好，海外市场快速增长。 报告期内， 公司体外诊断板块实现销售收入4.42亿元（同比+14.53%），治疗与康复板块实现销售收入1.50亿元（同比+34.73%）；分区域来看，境内市场实现销售收入3.62亿元（同比+9.21%），境外市场实现销售收入2.42亿元（同比+37.94%）。 报告期内，公司克服集采降价等多重压力影响， 大力发展以终端客户为核心的独家代理体系， 提升市场响应效率与运营效能，国内市场逐渐企稳向好；海外市场方面，公司全自动化学发光免疫分析仪三大系列在全球六大区域重点国家逐步实现批量装机， 糖化血红蛋白系列产品在众多海外国家成功跻身市场份额前三名，海外市场发展势头良好。
    财务费用显著增加，产品管线持续丰富。 报告期内，公司销售毛利率63.22%（同比-1.48pct），销售净利率12.62%（同比-11.24pct）；销售费用率17.45%（ -0.28pct），管理费用率6.22%（ -0.12pct），研发费用率20.23%（ -2.04pct）， 财务费用率3.85%（ +7.82pct）。受汇兑损失的影响，公司财务费用大增4336万元，剔除财务费用影响，公司归母净利润同比增长0.87%。 报告期内， 公司中速电化学发光平台进一步补充了现有产品矩阵， 新增四项电化学发光法检测试剂注册证书，进一步丰富了相关检测领域的项目布局； 公司聚焦超声皮肤治疗仪获批国家三类医疗器械注册证， 是国内第二款获得国家药监局三类医疗器械注册证的聚焦超声设备， 目前已在民营医美机构和公立医院皮肤科装机，市场前景可期。
    投资建议： 我们维持盈利预测不变， 预计公司2026-2028年实现归母净利润分别为1.91/2.25/2.69亿元，对应EPS分别为0.45/0.52/0.63元，对应PE分别为23.78/20.23/16.87倍。 公司国内市场企稳向好， 海外市场快速增长， 维持“买入”评级。
    风险提示： 国内市场竞争加剧风险； 海外市场拓展不及预期风险； 汇率波动风险等。

公司动态研究报告：高压实磷酸铁锂放量，机器人有望成为第二条成长曲线

富临精工(300432)
    投资要点
    收入利润快速增长，锂电材料盈利能力改善。
    2026年上半年，富临精工实现营业收入110.48亿元，同比增长90.06%；归母净利润2.82亿元，同比增长61.58%；扣非归母净利润2.70亿元，同比增长122.53%。盈利能力方面，公司综合毛利率为9.14%，较上年同期10.71%下降1.57个百分点；归母净利率为2.55%，较上年同期3.00%下降0.45个百分点。分业务看，锂电正极材料主营业务毛利率达到6.86%，同比提升1.62个百分点，体现产品放量与规模效应的积极进展。我们认为，随着高端产品放量、新产能爬坡及降本工作推进，锂电材料业务盈利贡献有望持续释放
    高压实磷酸铁锂放量，产能释放与产品升级打开成长空间
    公司四代、五代高压实磷酸铁锂产品聚焦高端市场，4C超充产品凭借性能优势进入高端乘用车市场。子公司江西升华现有35万吨高压实密度磷酸铁锂产能持续满产满销，新建35万吨项目处于爬坡阶段，产能释放有望进一步支撑出货增长。同时，公司布局上游磷酸二氢锂一体化项目及草酸亚铁前驱体产线，强化核心原料保障并推进降本。我们认为，高端产品需求增长、产能爬坡与供应链完善有望共同推动锂电材料业务持续发展。
    智能电控产品拓展与机器人布局协同推进，培育长期增长动能
    公司新能源汽车增量智控部件中的电驱动减速系统和智能热管理系统业务快速放量，已成为汽车零部件板块收入增长和利润贡献的核心驱动力。相关产品获取多家国产自主品牌及主流新势力车企项目新定点，并实现批量交付。依托精密制造及机电一体化技术积累，公司进一步向机器人电关节模组延伸，产品覆盖行星、谐波与摆线关节模组，应用于四足机器狗、双足人形机器人及轮式机器人等场景。上半年，公司新设全资子公司班巧智能，推进机器人产业化、规模化及人形机器人应用与服务业务。我们认为，汽车智能电控与机器人关键零部件的技术协同有望拓宽公司长期发展空间。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为247、415、511亿元，EPS分别为0.51、1.15、1.70元，当前股价对应PE分别为26、12、8倍，考虑到高压实磷酸铁锂持续放量及智能电控机器人战略布局，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    新能源需求不及预期；原材料价格大幅波动风险；新产能投放不及预期；大盘系统性风险。

公司动态研究报告：AI赋能从降本增效到第二增长曲线Giikin AI仍可期

吉宏股份(002803)
    2026 上半年 AI 赋能跨境电商助力营收净利润双增
    公司运用 AI 算法分析海外市场并通过在 Meta、TikTok、Google、Line、YouTube、Instagram 等国外主流社交网络平台定位潜在客户群体，助力商品高效匹配推送与销售，将高性价比及有特色的中国产品跨境销售至东南亚、东北亚、中东、欧洲等地，泛品策略下满足不同地区消费者的多元化需求。2026 上半年跨境社交电商业务营收 24.5 亿元（同比+15.82%），归母净利润 1 亿元（同比+80.92%），东北亚、欧美等高毛利率地区收入占比提升及 AI 应用带动运营成本降低托举跨境电商业务整体毛利率提升，同时，AI 应用带动广告转化效率提升也拉动公司跨境电商业务收入与净利润的双增；后续公司也将孵化自有品牌提升竞争力，并通过向内孵化与外延并举方式发力品牌电商。
    AI 端将 “Giikin”升级为“Giikin AI+”全域智能运营平台
    2017 年开始公司布局 AI 算法，利用自研垂类电商大模型，叠加华为盘古、谷歌 Gemini、阿里千问、智谱等多模型融合，已将 AI 技术贯穿包括选品、视频素材、广告投放、客服等业务流程；2026 上半年公司将自研的“Giikin”全链路数字化运营平台升级为“Giikin AI+”全域智能运营平台，标志公司从“使用 AI 工具”向“建成 AI 原生智慧组织”实现跨越式升级，并与谷歌 Gemini、阿里千问等多模型融合，“Giikin AI+”平台采用仿生设计理念，在架构上形成吉构智能中台+十大智能体矩阵+人机协同三位一体的智能协同体系，平台核心 GiiBuild·吉构 AI 中台为每位员工打造贴身“智慧分身”，企业经营单元升级为员工+专属 AI 智能体的人机协同组合。
    探索 Token 出海
    基于跨境电商积累的 AI 应用经验，并与谷歌、阿里、亚马逊云科技、火山引擎等行业内头部企业达成的 AI 模型调用、Token 出海分销合作，公司将由 AI 技术自用向外部商业化发展探索多模型聚合平台，开展 Token 出海分销业务，依托国产大模型使用效率、成本上的优势，通过 Token 的形式对外销售，发展 Token 工厂化出海业务；2026 年 7 月公司与阿里云双方拟以阿里云 ATH 完整 Token 服务体系为载体，结合吉宏电商全球渠道资源与阿里云的算力供应链能力，搭建面向全行业标准化 Token 出海分销服务体系，拓宽千问大模型全球化落地赛道。同时，公司也已与火山引擎达成深度合作，引入 Seedance 系列 AI 视频生成核心能力，与自研GiiVideo 工具深度技术集成，打造跨境专属 AI 视频生产体系。
    盈利预测
    预测公司 2026-2028 收入分别为 81.82、98.18、113.30 亿元，归母净利润分别为 3.47、4.34、5.43 亿元，EPS 分别为0.76、0.95、1.18 元，当前股价对应 PE 分别为 26.1、20.9、16.7 倍，公司将 AI 发展作为战略方向，构筑数字化竞争壁垒，持续推进 Giikin 平台升级迭代，深化 AI 技术与核心业务场景融合，未来公司仍将持续通过 Meta、TikTok、Google 等海外社交平台开展品牌推广，将深化 AI 生态伙伴战略合作，携手阿里云、火山引擎、谷歌、AWS 等伙伴打通模型算力与一线业务需求，挖掘 AI 出海新机遇；公司 AI 战略已从单点自研走向多厂商生态共建升级，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料价格波动的风险；汇率波动的风险；人才流失的风险；税收优惠的风险；AI 应用不及预期的风险；外延合作不及预期的风险；地缘政治波动的风险；宏观经济波动的风险；

麻醉龙头兑现出海成果，呼吸、代谢、肿瘤管线价值持续释放

海思科(002653)
    投资要点：
    公司是聚焦麻醉镇痛、呼吸自免、代谢肿瘤的小分子创新药企。环泊酚、克利加巴林、考格列汀、安瑞克芬四款创新药已纳入医保，思普可泮2026年7月国内获批上市。2025年营收43.88亿元（+17.91%），扣非归母净利润1.67亿元（+26.33%），四款商业化创新药整体收入增速超50%。2026年国际化进入集中兑现期，搭建品种海外申报+单品BD授权+跨国药企早研合作三层出海体系。2026-2028年，预计公司营收61.7、69.0、85.0亿元，归母净利润10.4、9.8、13.0亿元，对应PE为70.3、74.9、56.4。DCF测算股权价值938.5亿元，目标价82.09元，首次深度覆盖，上调评级，给予“买入-B”评级。
    麻醉&神经驱动公司销售增长。麻醉镇痛为公司基本盘，环泊酚国内市
    占率稳居首位，覆盖内镜、全麻、ICU镇静全场景。第三代神经痛药物克利加巴林无需剂量滴定、镇痛起效更快，糖尿病周围神经痛、带状疱疹后神经痛已获批上市。外周κ受体激动剂安瑞克芬不透过血脑屏障，规避传统阿片成瘾、嗜睡副作用，腹部术后镇痛、透析瘙痒适应症已获批，骨科术后镇痛推进Ⅲ期；镇痛管线HSK55718（Nav1.8抑制剂）Ⅰ期进行中，海外权益授权艾伯维。
    呼吸&自免管线价值凸显。呼吸方面，DPP-1抑制剂HSK31858国内支气管扩张症Ⅲ期推进，海外权益授权意大利凯西，美国2026年有望启动Ⅲ期；COPD双剂型吸入新药HSK39004（PDE3/4双重抑制剂）粉雾剂纳入突破性治疗品种，混悬液、粉雾剂同步开启Ⅲ期，海外权益授予AirNexis；PDE4B抑制剂HSK44459完成特发性肺纤维化Ⅱ期。自免领域，思普可泮头对头优于依库珠单抗，同时覆盖初治、C5单抗耐药两类PNH人群，IgA肾病Ⅲ期、狼疮肾炎Ⅱ期同步推进，2026年6月大中华区以外全球权益出让Nuvectis；口服IL-23多肽HSK47388稳步开展临床。
    代谢&肿瘤管线数据亮眼。THR-β激动剂HSK31679为国内首个NASH突破性品种，Ⅱ期临床证实降脂、逆转肝纤维化效果优异；新一代脑穿透BRAF抑制剂HSK42360可规避传统药物耐药与皮肤毒性，Ⅰ期脑胶质瘤临床疗效优于标准方案，高级别胶质瘤ORR42.1%、低级别ORR50%，海外全球权益2026年6月授权Nuvectis。
    风险提示：行业政策风险、市场竞争风险、新药研发风险、新药无法成功商业化的风险、公司经营规模扩大带来的管理风险等。

工商银行2026年中报点评：信贷投放稳步扩容，中期分红比例提升

工商银行(601398)
    事件：工商银行于8月28日披露2026年半年度报告：报告期营业收入4,658.59亿元、同比+9.08%，归母净利润1,736.82亿元、同比+3.32%；报告期末不良贷款率1.29%、较上年末-2bp，拨备覆盖率217.58%、较上年末+3.98pct。2026年中期普通股现金股息每10股1.511元，派息总额538.53亿元，占报告期归母净利润约31.01%。
    非息收入增速领先，支撑营收增长。报告期非利息收入1,246.22亿元、同比+9.8%，快于利息净收入的+8.8%，在营业收入中占比26.75%、同比+0.17pct；利息净收入3,412.37亿元、占比73.25%。成本收入比22.70%、同比-1.40pct，运营效率提升。
    规模稳步扩张，投放增量集中于对公与票据贴现。报告期末贷款、存款总额较上年末分别+4.87%、+4.99%。信贷结构增量主要体现在对公业务，对公贷款余额较上年末+6.64%、占比62.8%、占比较上年末+1.0pct，其中短期余额+15.78%、中长期余额+3.95%；票据贴现较上年末+8.93%、占比9.1%、占比较上年末+0.4pct；个贷余额较上年末-0.02%、占比28.1%、占比较上年末-1.4pct，其中消费贷款余额+21.97%、经营性贷款余额+6.41%，个人住房贷款余额-2.30%、信用卡透支余额-14.39%。投向结构上，制造业、批零业、租赁和商务服务业贷款余额较上年末分别+13.31%、+12.51%、+9.58%。公司定期存款余额同比+7.5%、占存款总额22.5%、占比同比+0.16pct。
    存款付息率降幅对冲资产端，负债成本优化。报告期净息差1.29%、同比-1BP；生息资产收益率2.49%、同比-30BP；计息负债成本率1.32%、同比-31BP，存款付息率1.15%、同比-30BP，负债端降幅覆盖资产端定价压力。主动负债成本同步优化，同业及其他金融机构存放和拆入款项、已发行债务证券及存款证成本率分别同比-33BP、-31BP。
    中收增速回升，理财业务为主要增量来源。报告期手续费及佣金净收入692.35亿元、同比+3.30%。分项看，对公理财、个人理财及私人银行收入分别同比+23.50%、+14.70%，是中收增长的核心驱动；资产托管收入同比+7.60%；结算、清算及现金管理收入234.21亿元、占手续费及佣金收入30.58%，收入基础稳固；银行卡收入同比-11.80%。其他非利息收益同比+19.10%，其中投资收益同比+9.1%。
    不良率下行，房地产业与信用卡风险仍需关注。报告期末不良率1.29%、较上年末-2bp，关注类贷款占比1.97%、较上年末+2bp，逾期贷款占比1.60%、较上年末+8bp。分结构看，对公贷款不良率1.26%、较上年末-10bp，其中建筑业、制造业、批零业分别-53bp、-38bp、-26bp，房地产业6.27%、较上年末+88bp；个贷不良率1.77%、较上年末+19bp，其中信用卡透支5.37%、+76bp，个人住房贷款1.29%、+23bp。报告期末拨备覆盖率217.58%、较上年末+3.98pct，拨贷比2.80%、较上年末+1bp，核心一级资本充足率13.21%、较上年末-36bp。
    公司规模稳步扩张，非息收入表现出色；不良率与拨备覆盖率同步改善，中期分红比例提升。预计公司2026-2028年营业收入为8,963.02、9,257.33、9,636.70亿元，归母净利润为3,803.44、3,883.50、4002.09亿元，每股净资产为11.56、12.32、13.11元，对应9月14日收盘价的PB估值为0.71、0.67、0.63倍。维持"买入"评级。
    风险提示：宏观经济修复力度不及预期；市场波动影响投资收益；零售资产质量承压。