公司信息更新报告：Q3业绩继续同比大增，看好公司创新成长

利民股份(002734)
    Q3业绩继续同比大增，看好公司创新成长，维持“买入”评级
    2025年前三季度公司实现营收35.99亿元，同比+7.62%，实现归母净利3.90亿元，同比+661.66%；Q3单季度公司实现营业收入11.47亿元，同比+9.66%，归母净利1.21亿元，同比+522.30%，环比-24.64%，公司已连续3个季度实现归母净利润的同比大增。2025年Q3为传统淡季，历史上来看公司Q3业绩均环比大幅下滑，但2025年Q3，公司主要产品价格维持高位坚挺，归母净利润环比下滑幅度有限。我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计公司归母净利分别为5.03、5.75、6.66亿元，EPS分别为1.13、1.30、1.50元，当前股价对应PE分别为16.2、14.2、12.3倍，维持公司“买入”评级。
    2025年Q3代森锰锌、百菌清等产品同比增长，公司业绩继续同比大增根据百川盈孚数据，2025年Q3，代森锰锌的平均价格为25,902元/吨，环比+6.80%，同比持平+12.62%；我们测算代森锰锌-乙二胺价差为24,049元/吨，环比+8.95%，同比+14.76%。公司拥有代森锰锌产能4.5万吨，充分受益于代森锰锌价格上涨、价差扩大。百菌清方面，2025年Q3，百菌清平均价格为29,500元/吨，环比+2.87%，同比+47.42%。公司持有新河化工34%股权，即拥有百菌清权益产能1.02万吨，其Q3单季度归母净利润的同比上涨亦充分受益于百菌清价格的同比大幅上涨。公司主要弹性品种代森锰锌、百菌清价格同、环比上涨，拉动公司归母净利润同比大增，而环比下降幅度有限。
    公司积极在合成生物学等新领域创新，未来或创造新的增长曲线
    公司前瞻布局生物合成技术，通过自主或合作开发RNAi生物农药、小肽生物农药等前沿产品。公司德彦智创平台，借助AI工具构建算力平台、数据平台等显著提升创制化合物开发效率，缩短新化合物筛选周期。公司与农科院所合作，聚焦生物防治、病虫害监测预警等绿色精准防控技术，通过AI技术赋能绿色农药研发与农业数字化建设等。我们认为，公司前瞻性布局多项先进技术，未来一旦孵化成功，有望创造新的业绩增长曲线。
    风险提示：粮食价格下跌、宏观需求不及预期、行业产能扩张等。

Q3业绩稳中有进，持续完善产业链布局

新洋丰(000902)
    主要观点：
    事件描述
    2025年10月27日，公司发布2025年第三季度报告，前三季度公司实现营收134.75亿元，同比增长8.96%；实现归母净利润13.74亿元，同比增长23.43%；实现扣非后归母净利润13.26亿元，同比增长23.87%。2025Q3，公司单季度实现营收40.77亿元，同比增长3.25%，环比减少13.81%；实现归母净利润4.22亿元，同比增长12.53%，环比减少3.34%。
    营收利润稳中有进，业务结构凸显韧性
    利润与营收稳中有升，新型复合肥销量增长与磷肥出口溢价支撑业绩，有效对冲需求侧压力所致常规复合肥销量下降带来的影响，凸显盈利模式韧性。9月以来北方多地降水量远超常年同期，导致秋肥需求延后，叠加尿素价格下跌明显，原材料价格波动影响经销商拿货积极性，需求侧压力导致常规复合肥销量下滑。而公司新型肥料销量延续高增长态势，前三季度销量同比提升24%，产品结构优化与市场渗透率提升成效显著。同时，公司5月第一批出口配额在三季度执行，磷肥出口溢价收益可观。据Wind及百川盈孚数据，2025Q3磷酸一铵国内均价为3317元/吨，出口均价为692美元/吨，折合人民币约为4920元/吨，远高于国内平均价格。三季度公司经营活动产生的现金流量为12.23亿元，同比增加190.50%，主要系销售收款与采购付款净额增加。同时公司持续加大研发力度，三季度研发费用2.54亿元，同比增长163.67%。
    持续完善产业链布局，高质量推进“双主业”发展
    近年来，公司依托充裕现金流加大资本开支，大力推进项目建设，优化产品结构，完善区域布局，实现磷复肥与新能源材料及精细化工“双主业”高质量发展，促进市占率进一步提升。2021及2022年，雷波及竹园沟磷矿先后注入上市公司，控股股东洋丰集团承诺后续将荆门市放马山中磷矿业有限公司的股权注入公司，截至2025年中报披露时，公司已有90万吨/年的磷矿石产能。2024年12月，公司签署磷系新材料循环经济产业园项目合作协议，总投资96亿元，一期项目建设150万吨/年选矿、80万吨/年硫酸装置、30万吨/年磷酸装置、15万吨/年食品级磷酸装置、8万吨/年磷酸二氢钾装置、5万吨/年阻燃剂装置、5万吨/年多聚磷酸装置、8万吨/年工业级磷酸一铵装置、20万吨/年粉状磷酸一铵装置及配套装置。二期项目建设150万吨/年选矿装置、80万吨/年硫酸装置、30万吨/年磷酸装置、15万吨/年食品级磷酸、5万吨/年阻燃剂、8万吨/年磷酸二氢钾、3万吨/年无水氟化氢装置、1万吨/年电子级氢氟酸、1.8万吨/年白炭黑、60万吨/年作物专用肥。2025年6月，公司签署《淮上区招商引资项目投资协议》，在蚌埠淮上化工园区投资11.5亿元，建设100万吨/年新型作物专用肥项目，包括40万吨/年高塔复合肥、40万吨/年尿基复合肥、15万吨/年测土配方BB肥、5万吨/年高端水溶肥，配套建设仓库、办公楼、研发及化验楼等。公司其余重点项目进展顺利，新疆阿克苏基地年产15万吨粉状水溶肥和20万吨高塔复合肥生产线顺利试产，公司参股的湖北夷磷联丰矿业成功竞得湖北宜昌小阳坪矿区探矿权，进一步增强原料供应与产业链安全。
    科技引领产品创新，数字赋能服务升级
    公司以“产品+服务”双轮驱动，核心竞争力持续增强。产品端，依托700余人研发团队，聚焦高效环保，开发了ARC+复合肥等专用产品；服务端，深化“3+1”农技模式，运行“洋丰神农慧”数字平台。公司参与“十四五”国家重点研发计划等6项国家级项目，并获批省级工程中心，实力获权威认可。未来将坚持“三双一多”战略，构建绿色智能农业体。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.64、18.63、20.67亿元，同比增速为26.6%、11.9%、10.9%，当前股价对应PE分别为11、10、9倍。
    风险提示
    （1）项目投产进度不及预期；
    （2）原材料价格大幅波动；
    （3）下游需求不及预期。

公司信息更新报告：2025Q3文体旅主业持续回暖，积极推进机器人文娱场景应用落地

大丰实业(603081)
    文体旅主业复苏强劲，2025Q3业绩表现亮眼
    2025Q1-Q3公司实现营收16.95亿元/yoy+45.2%，归母净利润0.92亿元/yoy+75%；2025Q3实现营收6.91亿元/yo+36.2%，归母净利润0.17亿元
    yoy+262.3%，我们认为主要受益于公司传统文体装备主业需求回暖及在手订单顺利交付。公司主业稳健增长仍受益于文体旅产业设备更新，C端文旅运营业务迈入收获期带动盈利能力向上；同时看好远期机器人新业务文体旅场景商业化潜力，我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为1.52/2.11/2.74亿元，yoy+134.8%/+39.4%/+29.7%，对应EPS为0.36/0.50/0.65元，当前股价对应PE为36.5/26.2/20.2倍，维持“买入”评级。
    文体装备在手订单充足，文体旅运营盈利能力提升
    2025Q3公司综合毛利率为27.82%/yoy-1.23pct，预计主要系短期业务结构调整；费用端，2025Q3公司销售/管理/研发费用分别yoy+32.7%/+26.4%/15.1%，对应费用率为6.98%/11.36%/3.65%，yoy-0.18/-1.55/-3.26pct，主业重新进入扩张期叠加积极推进人形机器人布局，整体费用投放增加但节奏稳健，费用率下降凸显公司费效比提升。2025Q3公司综合归母净利率达2.45%/yoy+1.53pct，盈利能力大幅转暖。2025Q1-Q3公司经营净现金净流入1.64亿元，较上年同期多流入2.72亿元；截至2025Q3末货币资金7.48亿元/同比+21.8%，截至9月底公司应收账款及票据、合同负债规模分别为15.8/4.8亿元，较年初变动+3.8%/+76.1%，环比2025Q2-4.3%/+21.7%，公司主业在手订单充足，且加强各类项目款项回收工作，回款和营运资金状况良好，有望支撑后续业绩转化。
    强强联手布局机器人业务，探索文娱体商旅新业态
    2025H1公司与智元机器人签署战略合作协议，联合成立子公司硅基方舟布局文娱体旅商场景中机器人应用落地。2025Q3公司与阿里云达成全面战略合作，围绕全栈AI与具身智能技术展开深度协同，开发高适配度的轻量化模型，降低文娱机器人等产品的研发门槛，推出面向文化演出、旅游体验、商业空间等场景的智能化解决方案。近期与音乐人合作组建全球首支人机互动机器人乐队“艾瑞巴迪”，公司“AI+”战略已获得实际性进展。
    风险提示：中标不及预期、项目交付进度不及预期、场馆运营项目拓展受阻等。

2025年三季报点评：科研成果转化+子公司快速放量双轮驱动新阶段

华秦科技(688281)
    事件：公司发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现营业收入8.01亿元，同比去年+8.63%；归母净利润2.43亿元，同比去年-21.48%。
    投资要点
    维持收入增长的同时，正通过加大研发投入来巩固其市场地位。2025年前三季度，华秦科技实现了8.01亿元的营业总收入，同比增长8.63%，然而归母净利润为2.43亿元，同比下滑了21.48%。这一业绩变化主要受到成本上升和研发费用增加的影响。具体来看，2025年前三季度公司营业总成本达到了6.24亿元，较去年同期大幅增长，其中研发费用从2024年同期的0.58亿元增至1.05亿元，增幅高达81.39%，这表明公司在创新和技术升级方面加大了投入，长远看有利于提升竞争力。此外，2025年前三季度销售毛利率由2024年前三季度的54.61%降至47.69%，销售净利率也从39.55%降至27.03%，下降的主要原因是成本上升及研发支出增加所致。
    通过合理的资产配置和稳健的财务管理，持续优化其资产负债结构。截至2025年前三季度，华秦科技的资产负债率为27.01%，相较于2024年前三季度的19.54%有所上升，显示出公司在扩张过程中适度增加了杠杆水平。截至2025年前三季度短期借款激增至4.43亿元，而长期借款则略有减少至5.06亿元，这样的资金配置有助于应对短期内的资金需求，同时保持长期债务负担的稳定。截至2025年前三季度应收账款总额达到10.16亿元，较去年同期增长显著，表明公司在扩大市场份额的同时，也在积极管理信用风险。截至2025年前三季度，存货升至3.44亿元，虽然库存压力有所增大，但结合较高的周转效率来看，整体风险可控。
    通过有效的资本运作和财务管理策略，确保了业绩的可持续性。截至2025年前三季度，华秦科技经营活动产生的现金流量净额为2.51亿元，同比增长60.60%，显示公司盈利变现能力增强。值得注意的是，应收账款与存货变动对经营现金流产生了间接影响，但由于高效的资产管理，这种影响被控制在一个合理范围内。
    盈利预测与投资评级：公司业绩相对承压，我们下调先前的预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为4.17/5.14/6.25亿元，前值4.98/5.29/6.56亿元，对应PE分别为46/37/31倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）客户集中度较高及主要客户依赖的风险；2）丧失核心竞争力风险；3）军品定价方式对公司盈利造成波动的风险。

沪电股份：业绩持续成长，AI领域需求强劲助力公司行稳致远

沪电股份(002463)
    事件：公司发布2025年第三季度报告
    2025年三季报正式披露，营业总收入135.12亿元，同比去年增长49.96%，归母净利润为27.18亿元，同比去年增长47.03%，基本EPS为1.41元，平均ROE为21.08%。
    公司业绩持续成长，受益于AI需求增长
    受益于高速运算服务器、人工智能等新兴计算场景对印制电路板的结构性需求，公司前三季度营业收入同比增加。
    在数据通信、AI算力网络、数据中心领域，公司聚焦下一代高速高密产品所需的核心技术的研究与开发，围绕高功率、高布线密度、高速和高频，在信号完整性、电源完整性、高密复杂结构、可靠性、超低损耗和极低损耗及更高级别材料加工工艺等方面持续投入研发。在算力产品部分，目前已与国内外多家头部公司合作开发基于224Gbps速率平台产品;在网络交换产品部分，1.6T交换机已进入客户打样及认证阶段。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年营业收入分别实现186.54亿元、227.43亿元和256.08亿元，维持前值预期；归母净利润2025-2027年分别实现40.42亿元、50.78亿元和56.90亿元，对比前值预期2026-2027年的50.69亿元和56.81亿元有所提升。对应2025-2027年PE分别为38X/30X/27X。沪电股份是AI算力时代，服务器中PCB重要供应商，考虑公司产品盈利能力较强，且营收持续稳健增长，同时公司持续扩大服务器应用产能。维持“买入”评级。
    风险提示
    AI需求不及预期，公司研发不及预期，PCB行业竞争激烈，PCB核心上游材料成本高企。

氟化工材料平台多线条发力，25Q3业绩创历史新高

昊华科技(600378)
    事件描述
    2025Q3业绩大幅增长，创单季度历史新高。10月29日，公司发布《2025年三季度报告》，2025年前三季度，公司实现营收123.01亿元，同比增长20.50%；归母净利润达到12.32亿元，同比增长44.57%。2025Q3实现营收45.41亿元，同环比分别+22.33%/-1.36%；归母净利润为5.87亿元，同环比分别增长84.30%/27.68%，扣非后归母净利润达5.95亿元，同环比分别增长184.10%/32.88%。公司氟化工材料平台多领域发力，推动公司盈利再上新的台阶。
    事件点评
    以氟碳化学品业务为核心持续发力，多项条线稳步改善。2025Q3，公司
    氟碳化学品销量为3.4万吨，环比-0.9%，价格为45520元/吨，环比+2.5%；含氟锂电材料（销售额4.09亿元，环比+10.8%）、含氟聚合物（销售额4.47亿元，环比+7.1%）、含氟气体（销售额2.43亿元，环比+1.4%）、橡胶制品（销售额1.45亿元，环比+23.0%），以上业务销售额环比均实现增长，并处于显著修复的阶段中。
    氟材料平台稳步推动，盈利质量显著提升。2025Q3，公司销售毛利率为28.0%，同比提升7.7个pct，环比提升3.9个pct，净利率为14.1%，同比提升6.4个pct，环比提升3.0个pct。公司盈利质量的提升，一方面系制冷剂涨价推动，另一方面特品、特气、碳减排以及新能源业务的市场显著修复也持续在助力。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利分别为16.8/25.1/33.2亿元，对应PE分别为24/16/12倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    下游行业政策变化、产品价格大幅波动、产能建设进度不及预期等风险。

2025年三季报点评：积极布局智驾新业务平台，打开长期发展空间

四维图新(002405)
    事件概述：2025年10月28日，公司发布2025年第三季度报告。2025年1-9月，公司实现营业总收入26.60亿元，同比增长5.20%；归母净利润-7.08亿元，同比下滑；扣非归母净利润-7.20亿元，同比下滑。
    短期业绩承压不改长期预期，智驾业务有望加速发展。2025Q3实现营业总收入8.99亿元，同比增长4.40%；归母净利润-3.98亿元，同比下滑；扣非归母净利润-4.03亿元，同比下滑。三季度单季公司在收入端实现正增长，各项业务积极推进；利润端波动较大，主要由于财务费用波动，以及计提信用减值损失增加等原因所致。同时，公司在研发端仍保持强度较高的投入，前三季度研发费用达到9.5亿元。但短期业绩承压不改长期预期，公司积极布局智驾等业务，短期投入较大，但长期看有望帮助公司树立在行业内的优势，推动业务加速发展。
    智驾业务新平台成立，有望打开长期发展空间。9月29日公司发布公告，拟以现金及资产形式出资对PhiGent Robotics Limited投资及提供财务资助。鉴智开曼是大规模中高阶智驾量产的软件算法公司，为车企提供基于地平线平台的高阶智驾产品。本次交易完成后，公司持有鉴智开曼39.14%股份，为其第一大股东，“新鉴智”将成为四维图新旗下智驾业务的平台。“新鉴智”将具备基于地平线和高通双平台、智能驾驶低-中-高阶全面的软硬件一体产品布局。鉴智是大规模中高阶智驾量产的软件算法公司，为车企提供基于地平线平台的高阶智驾产品，其收入呈现快速增长态势，预计随着在手订单的持续落地，鉴智机器人有望保持快速发展态势。基于地平线征程6系列芯片，鉴智机器人PhiGo辅助驾驶系统已获得多个头部主机厂或Tier-1的量产订单，其中高速辅助驾驶方案于今年开始规模量产，端到端城区辅助驾驶方案将于2026年规模量产。根据公司官方公众号，2024年至2025年上半年，四维图新与鉴智机器人累计获得585万套智驾方案的新增定点，覆盖20+主流车企，100+定点车型，量产订单处于行业领先位置。
    投资建议：四维图新在智能网联与车路云一体化领域持续深耕，受益于汽车智能化渗透加速及车规级MCU芯片国产化趋势，旗下杰发科技车规级MCU芯片业务快速拓展，成长潜力逐步释放。公司在智驾、智舱、智芯、智云等领域实现全栈式技术布局，生态优势日益凸显，预计将持续夯实行业地位，此次投资鉴智机器人后智驾业务有望加速发展。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为40.58/53.26/69.95亿元，对应PS分别为5倍、4倍、3倍，维持“推荐”评级（盈利预测未考虑投资鉴智机器人带来的投资收益变化）。
    风险提示：行业竞争加剧；成果转化不及预期；技术路线变革具有不确定性。

公司简评报告：营收逐季改善，新产品线放量迅速

开立医疗(300633)
    投资要点
    营收同比提升，利润有待改善。公司2025年前三季度实现营业收入14.59亿元（同比+4.37%），归母净利润3351.11万元（同比-69.25%），扣非净利润2399.10万元（同比-72.15%）；2025年Q3单季度实现营业收入4.95亿元（同比+28.41%，环比-7.34%）；归母净利润-1351.92万元（同比+78.05%，环比-134.70%）；扣非净利润-1588.57万元（同比+76.92%，环比-146.89%）。公司营收2025Q3单季度同比大幅提升，延续2025年Q2向好趋势，主要原因在于医院终端招采量快速复苏（根据众成数科的统计，2025年H1我国医疗器械招投标整体市场规模同比增长62.75%），公司超声和内镜中标量同步增长，并随着渠道库存消化逐步体现在报表端。利润端表现承压，主要是毛利率同比减少以及费用增长所致。拆分产品来看，2025年前三季度公司内镜产品收入同比增长超过6%，超声产品收入受集采影响同比减少6%；新产品线迅速放量，外科业务收入同比增长80%，血管内超声业务收入同比增长270%。各产品线的发展整体符合预期。
    毛利率承压，费用持续影响净利率。公司2025年前三季度毛利率为60.36%，同比下降6.23pct；净利率为2.30%，同比减少5.49pct；销售/管理/研发费用率分别为32.81%/7.19%/25.31%，同比持平/-0.03pct/+0.93pct。毛利率下降的主要原因在于集采压力下超声产品线毛利率下降，以及外科、心内等低毛利率的新产品线持续放量稀释整体毛利率。预计随着新产品线的规模效应释放和降本增效成果显现，毛利率将逐渐回升。净利率降幅较大，主要原因在于研发与销售费用同比增长较高，其中研发费用同比增长8.42%销售费用同比增长12.63%。随着公司人员增长趋于平稳，预计期间费用率将趋于稳定。经营性现金流为负，主要受公司零部件战略性备货导致生产端库存上升所致。
    员工持股计划彰显管理层信心。2025年9月6日，公司推出了员工持股计划，以15.93元/股的价格受让不超过总股本1.36%的不超过588.18万股公司A股普通股股票，参与对象涵盖共计不超过7人的董事、高管及核心管理人员。计划设定48个月的锁定期，分四期归属，每期25%，确保核心团队与公司长期利益深度绑定。其业绩考核目标：以2024年剔除股份支付后的净利润1.37亿元为基数，要求2025-2028年净利润增长率分别不低于30%、70%150%和260%。这一考核目标表明管理层对产品线全面放量、盈利能力的增长抱有坚定信心，同时持股计划有助于激发核心团队凝聚力，为公司长期发展注入确定性。
    投资建议：我们预计随着医院招投标节奏的复苏，公司业绩的逐季度改善趋势将持续。中长期内我们看好公司超声80/90平台、内镜HD-650等高端产品系列形成业绩支撑，SV-M4K平台、200V-reader系列等新产品线丰富公司业务结构。考虑到行业政策等不确定性因素的影响，我们暂维持原先的盈利预测，预计公司2025-2027年的营收分别为24.52/29.01/33.38亿元，归母净利润分别为3.38/4.54/5.89亿元，对应EPS分别为0.78/1.05/1.36元，对应PE分别为43.72/32.55/25.11。维持“买入”评级。
    风险提示：产品研发进展不及预期风险，产品销售不及预期风险，贸易摩擦风险等。

算力占比持续提升

伟测科技(688372)
    l投资要点
    业绩超预期，前三季度算力类业务占比约13.5%。2025年前三季度，公司实现营收10.83亿元，同比+46.22%；归母净利润为2.02亿元，同比+226%；扣非归母净利润为1.44亿元，同比+173%。2025年前三季度，因股权激励确认的股份支付费用为2919万元以及因可转债确认的利息费用为1460万元，如果剔除上述影响，前三季度公司归母净利润约2.46亿元。其中，公司第三季度实现营业收入4.48亿元，环比+28%；归母净利润为1.01亿元，环比+35%；扣非归母净利润为9018万元，环比+128%。单季度营收和利润均创历史新高。公司的综合毛利率由第二季度的35.99%攀升至第三季度的44.59%，环比提升8.6个百分点，主要来自于高毛利的高端业务的放量。同时，公司产能利用率比较饱满，带动整体毛利的提升。公司第三季度增长的主要动力来自于算力类和车规类产品的增长。算力类产品的营收占比由上半年的9%提升到前三季度的13.5%；车规类产品的营收较去年全年接近翻番。
    卡位算力测试&加码高端扩产，深度受益于国产算力发展。公司坚持“以中高端晶圆及成品测试为核心，积极拓展工业级、车规级及高算力产品测试”的发展策略，聚焦高算力芯片（CPU、GPU、AI、FPGA）、先进架构及先进封装芯片（SoC、Chiplet、SiP）、高可靠性芯片（车规级、工业级）的测试需求。算力类芯片测试业务非常复杂，其特点为测试程序复杂、测试时间长，且每种芯片的测试方案因性能、功能和客户要求的不同而高度定制，几乎没有完全相同的两个案例。公司算力类产品的营收占比由上半年的9%提升到前三季度的13.5%。今年公司资本开支超出原计划，前三季度已达约18亿（设备15亿+厂房3亿），主要系客户需求旺盛，尤其算力和汽车电子等领域需求增长强劲，同时为满足其他测试需求（如SLT测试、老化测试、In TrayMark、Lead Scan），公司增加相关投入，旨为未来产能持续增长奠定基础。当前公司锚定算力测试核心赛道，卡位优势逐渐显现，高端产能扩建储备有助于公司未来深度受益于国产算力发展。
    l投资建议
    我们预计公司2025-2027年分别实现营收15.7/21.2/27.2亿元，实现净利润3.0/4.1/5.6亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示
    技术更新不及时与研发失败风险；研发与技术人才短缺或流失的风险；公司新建产能消化风险；进口设备依赖的风险；主营业务毛利率下降的风险；核心技术泄密风险；下游需求不及预期风险；宏观环境风险。

三季度业绩恢复增长，持续推进能力建设

中航沈飞(600760)
    事件描述
    中航沈飞公司发布2025年三季报。2025年前三季度公司营业收入为206.07亿元，同比减少18.54%；归母净利润为13.62亿元，同比减少25.10%；扣非后归母净利润为13.01亿元，同比减少27.17%；负债合计399.33亿元，同比增长11.64%；货币资金97.09亿元，同比增长8.59%；应收账款203.70亿元，同比增长31.29%；存货129.09亿元，同比增长12.35%。
    事件点评
    三季度营收净利恢复增长。2025年三季度公司销售产品增加，实现营收59.78亿元，同比增长62.77%，实现归母净利润2.25亿元，同比增长12.89%，实现扣非后归母净利润2.27亿元，同比增长14.58%。
    持续推进中长期能力建设，长期受益内装外贸高景气度。歼-35已完成在福建舰上的弹射起飞和着舰测试，后续将加快融入航母编队体系，新一代隐身战机歼-35内装和外贸需求巨大，同时歼-15系列作为具备多用途能力的三代机仍将长期作为舰载机主力，具备持续增量需求，公司将持续受益于下游高景气度。公司稳步推进新厂区工程建设拓展产能，2025年Q3公司在建工程相比上年度末增长73.32%，未来将推动公司航空防务装备科研生产制造能力的持续提升。
    投资建议
    预计公司2025-2027年EPS分别为1.44\1.65\1.84，对应公司11月3日收盘价61.41元，2025-2027年PE分别为42.6\37.3\33.3，维持“买入-A”
    评级。
    风险提示
    主力机型列装不及预期；生产交付不及预期。

光伏出货同比高增，磁材器件产品结构优化

横店东磁(002056)
    事件描述
    事件：10月27日，公司披露2025年三季报，前三季度公司实现营业收入175.6亿元，同比增长29.3%，实现归母净利润14.5亿元，同比增长56.8%。Q3单季度实现营收56.3亿元，同比+40.2%，环比-16.2%；实现归母净利润4.3亿元，同比+52.0%，环比-23.1%。
    事件点评
    光伏板块收入持续增长，海内外优质市场出货量同比提升。2025年前三季度，公司光伏产业实现收入约114.7亿元，同比增长43.6%；光伏产品实现出货19.5GW，同比增长超70%。受对等关税等因素影响，公司印尼基地
    Q3出货环比下滑，预计Q4环比有所修复。展望26、27年，美国本土电池产能仍存在供应缺口；此外，基于欧洲市场的深耕经验，公司会持续提升欧洲市占率。组件效率来看，公司目前640W产品已批量接单，预计25Q1公司650W左右组件能实现量产。
    磁材器件出货结构优化，锂电板块稳中向好。2025年前三季度，公司磁材器件实现收入约37亿，同比实现两位数增长，出货超16万吨。磁材出货结构持续优化，新能源汽车的车载充电机OBC、充电桩充电模块、热管理系统，AI服务器用PSU电源、二次模块电源等领域出货高速增长。随着英伟达800V架构的推广，软磁材料的替代需求将显著增加，公司高端软磁材料已向部分国内外头部的SST客户进行配套。2025年前三季度，公司锂电产业实现收入19.9亿元，同比增长5.6%；出货超4.6亿支，同比增长12.3%。
    投资建议
    共司坚持围绕“磁材+新能源”双轮驱动战略，持续聚集差异化和国际化布局。我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.22/1.35/1.55元，对应公司10月31日收盘价，2025-2027年PE分别为17.3/15.6/13.6倍，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    海外产能政策风险；产品价格大幅下跌；原材料价格大幅上涨等。

2025三季报点评：整体经营稳定向好，境外融资斩获成果

新城控股(601155)
    投资要点
    事件：公司发布2025年第三季度报告。2025年Q1-Q3，公司实现营收343.7亿元，同比-33.3%；归母净利润9.7亿元，同比-33.0%；扣非后归母净利润10.1亿元，同比-31.8%。其中，单Q3实现营收122.7亿元，同比-30.5%；归母净利润7901.0万元，同比-42.1%；扣非后归母净利润6199.8万元，同比-61.6%。
    商业运营表现持续强劲，“压舱石”作用凸显。2025年前三季度，公司累计实现商业运营总收入约105.1亿元，同比增长10.8%。其中，9月公司实现商业运营总收入约11.7亿元，较上年同期增长10.1%，经营稳健向好。前三季度出租物业数量177处，较2024年增长10处；建面1630.0万㎡，出租率达97.7%，保持行业高位；租金收入98.1亿元，同比增长10.8%，商业运营维持稳健修复与高质量运行。
    开发业务短期承压，盈利结构持续优化。2025年前三季度，公司累计实现合同销售金额约150.5亿元，累计合同销售面积约195.9万平方米。其中，9月公司实现合同销售金额约14.8亿元，销售面积约21.1万平方米。随着高毛利的商业收入占比不断提升，公司整体盈利结构得到优化。
    境外融资市场斩获成果，进一步优化融资结构。2025年10月2日，公司境外子公司新城环球完成在境外发行总额为1.6亿美元的无抵押固定利率债券，体现了境内外投资者对公司的高度认可，有利于公司进一步优化融资结构、拓展融资渠道。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润CAGR为19.4%。考虑到公司商业板块展现出强大的抗周期韧性与运营效率，为公司提供了坚实的利润和现金流基础；开发业务虽处调整期，但公司聚焦保交付与价值守护，风险逐步出清，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济及房地产市场波动风险、居民消费意愿减弱风险、商业地产行业竞争加剧风险、公司融资及现金流管理不及预期的风险。

系列点评二十一：2025Q3利润同环比高增 座椅量产加速

继峰股份(603997)
    事件：公司发布2025年三季报报告，2025年前三季度营收161.3亿元，同比-4.6%；归母净利润2.5亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润2.7亿元，同比扭亏为盈；其中2025Q3营收56.1亿元，同比-4.9%，环比+2.2%；归母净利润1.0亿元，同比扭亏为盈，环比+96.8%；扣非归母净利润0.8亿元，同比扭亏为盈，环比-18.4%。
    2025Q3利润同环比高增座椅量产加速。1）收入端：2025Q3营收56.1亿元，同比-4.9%，环比+2.2%，同环比相对稳定。2）利润端：2025Q3归母净利润1.0亿元，同比扭亏为盈，环比+96.8%；扣非归母净利润0.8亿元，同比扭亏为盈，环比-18.4%。2025Q3毛利率为16.5%，同比+2.4pct，环比+2.1pct；归母净利率为2.0%，同比+13.7pct，环比+1.3pct。净利率增幅较大，主要系2024年出售美国子公司TMD导致基数较低，且对格拉默实施的多重降本增效措施提升盈利。3）费用端：2025Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.1pct/-5.6pct/+1.2pct/-1.4pct至1.3%/6.7%/3.7%/1.7%，费用率维稳。
    智能电动突围座椅国产替代空间广阔。2021年10月至今，公司已获超20个座椅项目定点，并于2023年5月量产，2025H1实现营收19.84亿元，归母净利-0.63亿元，展望未来利润率有望随规模效应显现而提升。截至2025年9月30日公司累计乘用车座椅在手项目定点24个，生命周期总金额达959-1,006亿元，一般车型生命周期为5-7年，在手订单如在同一年量产，可实现年收入160-168亿元，为继峰本部2024年收入的249%-261%，收入增量显著。根据公司股权激励计划，2025/2026年座椅事业部收入考核目标值为50/100亿元，净利润考核目标值为1.5/5.0亿元，彰显对座椅业务的快速发展和盈利的信心。
    全面协同剑指全球智能座舱龙头。公司2019Q4并表格拉默后，2020年开启全面整合，2023年随格拉默全球COO李国强先生上任后，以提高盈利能力为目标，推动全面降本增效措施的具体落地。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司横向拓展乘用车座椅、音响头枕、车载冰箱、移动中控系统等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口、车载冰箱等，2025H1车载冰箱实现营收0.8亿元、同比数倍增长。长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱市场，剑指全球龙头。
    投资建议：整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，我们预计公司2025-2027年收入为229.50/264.50/309.50亿元，归母净利润为4.71/8.69/11.79亿元，对应EPS为0.37/0.69/0.93元，对应2025年10月31日13.87元/股的收盘价，PE分别为37/20/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：乘用车销量不及预期；整合不及预期；客户拓展不及预期等。

中小盘信息更新：Q3业绩短期承压，向“消防科技生态运营商”转型

青鸟消防(002960)
    2025Q3业绩短期承压，多元业务布局彰显经营韧性
    公司发布2025年三季报，Q1-Q3实现营收33.59亿元，同比-4.6%，凭借多元业务布局，收入下滑相对于上半年收窄；归母净利润2.38亿元，同比-29%。单Q3实现营收12.1亿元，同比-3.8%；归母净利润0.8亿元，同比-45.7%，主要系国内市场价格竞争导致价格承压。考虑到价格竞争加剧升级，我们下调公司业绩预期，预计2025-2027年归母净利润3.59（-0.93）/5.53（-0.47）/6.48（-0.4）亿元，对应EPS为0.41（-0.11）/0.63（-0.06）/0.74（-0.05），对应当前股价的PE为27.3/17.7/15.1倍，看好公司向“消防科技生态运营商”的转型，维持“买入”评级。
    业务结构持续优化，海外业务战略调整基本完成
    整体而言公司业务向高成长、高毛利的工业与海外市场倾斜。一方面，国内工业/行业消防业务营收5.58亿元，同比+4.58%，其中，储能消防订单规模显著提升，包括国网新源集团的标杆性储能项目等多个超千万元级项目落地，业绩在上半年翻倍增长基础上增速进一步提升。数据中心消防受益于行业趋势向好及产品线的丰富完善，累计发货量已超过2024年总额。另一方面，海外消防业务实现收入5.97亿元，同比+13.33%，海外业务综合毛利率大幅提升5.81pct至50.25%，集团赋能效果显著。当前海外业务占比约18%，海外战略调整已基本完成。预计2026年海外业务增速将进一步提升，公司海外市场份额有望继续提高。
    前沿领域探索提速，向“消防科技生态运营商”转型
    公司十月份发布的“青鸟灵豹”系列消防机器人正处于订单洽谈与场景验证的阶段。目前，除消防救援系统外，来自能源、化工、仓储等工业领域的采购咨询也持续增加。同时，公司已战略投资具身智能领域企业，并计划与其成立合资公司，专门负责消防机器人的研发、生产与销售，通过产业链整合进一步优化成本结构。远程值守方面，公司首个远程值守项目在杭州成功落地。后续随着行业规范落地与整合策略推进，有望构建全国性的消防远程值守服务网络。同时，在城市更新改造的时代背景下，远程值守业务的发展也有助于青鸟旗下消防产品的销售。
    风险提示：新业务拓展低于预期，市场竞争加剧风险，新建地产投资下降。

2025年三季度报告点评：25Q3业绩短期承压，静待“液冷+机器人”双赛道兑现

拓普集团(601689)
    投资要点
    事件：公司发布2025年三季度报告。2025年Q1-Q3，公司实现营收209.28亿元，同比+8.14%；归母净利19.67亿元，同比-11.97%；扣非归母净利18.16亿元，同比-10.22%。其中，1）25Q3营收79.94亿元，同/环比分别+12.11%/+11.53%；2）25Q3归母净利润为6.72亿元，同/环比分别-13.65%/-7.93%；3）25Q3扣非归母净利润为6.55亿元，同/环比分别-9.99%/-2.99%。
    盈利能力：25Q1-Q3毛利率为19.20%，同比-1.97pct；归母净利率为9.40%，同比-2.15pct。其中，25Q3毛利率为18.64%，同/环比分别-2.23/-0.63pct；25Q3归母净利率为8.4%，同/环比分别-2.51/-1.78pct。
    费用率情况：25Q1-Q3期间费用率为9.08%，同比+0.41pct；25Q3期间费用率为8.69%，同/环比分别+0.12/+0.33pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.86%/2.57%/4.75%/0.51%，同比分别-0.27/+0.34/+0.17/-0.12pct。其中Q3财务费用为4084万元，环比增加5552万元。
    公司营收整体与下游客户销量变化一致：1）美国A客户Q3销量为49.7万辆，同/环比分别+7.4%/+29.4%；2）吉利汽车Q3销量为76.1万辆，同/环比分别+42.52%/7.89%；3）比亚迪Q3销量为111.4万辆，同/环比分别-1.8%/-2.7%；4）赛力斯新能源Q3销量为12.4万辆，同/环比分别+12.33%/+15.74%；5）理想Q3销量为9.3万辆，同/环比-39.01%/-16.08%。
    热管理获15亿元订单，国际市场再获定点：1）25H1公司热管理业务获首批15亿元订单（含液冷、储能、机器人等行业）；液冷已向华为、A客户、NVIDIA、META等企业对接相关产品；2）25H1先后获得宝马X1全球车型及N-Car全球新能源平台的产品定点。
    盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争激烈及公司25Q3盈利能力有所下滑，我们下调公司2025-2027年归母净利润预期至28.13/36.98/46.50亿元（原为33.58/43.12/56.52亿元），当前市值对应2025-2027年PE为46/35/28倍，考虑到公司热管理订单&新定点+人形机器人布局将为公司未来发展提供持续动力，我们仍然维持对公司的“买入”的评级。
    风险提示：客户效率不及预期；项目开拓不及预期；原材料价格波动。

公司信息更新报告：三季度收入放缓，蓄力健康长远

贵州茅台(600519)
    三季度收入增速放缓，系列酒下滑较大，维持“买入”评级
    2025年前三季度公司营业收入1284.5亿元，同比+6.4%；归母净利润646.3亿元同比+6.25%。2025Q3营业收入390.6亿元，同比+0.56%；归母净利润192.24亿元，同比+0.48%。考虑公司业绩增速放缓，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为914.5（-29.8）、973.6（-35.2）、1029.2（-25.3）亿元，同比分别+6.1%、+6.5%、+5.7%，EPS分别为73.02（-2.15）、77.75（-2.86）、82.18（-1.76）元，当前股价对应PE分别为19.6、18.4、17.4倍，三季度开始白酒行业报表真正开始出清，建议关注龙头的底部配置机会，维持“买入”评级。
    茅台酒相对稳健，系列酒三季度大幅下滑拖累整体表现
    2025Q3茅台酒/系列酒收入分别为349.24/41.22亿元同比+7.26%/-34.01%，茅台酒相对稳健，预计飞天控量严格，非标增长更快。系列酒上半年压货明显导致价格降幅过大，多个产品倒挂，因此Q3公司必须放缓发货节奏。
    直销渠道降幅明显，说明终端需求有所下降
    2025Q3直销收入155.5亿元，同比下滑14.9%，其中“i茅台”实现收入19.3亿元，同比-57.2%。主要原因是系列酒倒挂，造成线上收入下降。Q3批发渠道收
    入235.0亿元，同比+14.4%，需求疲软环境下，经销商承担了更多增长压力。
    回款健康，毛利率略有改善，期间费用率下降，盈利能力保持稳定
    2025Q3预收款较二季度末环比增加22.4亿元，Q3营收+预收款变动合计+420.52亿元，同比+6.17%。Q3系列酒占比下降，毛利率+91.44%同比+0.21pcts，销售费用率/管理费用率同比-1.02pcts，同比-0.33pcts。归母净利率+0.06pcts至48.29%。虽然收入放缓，公司净利率没有大幅波动。
    风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

公司简评报告：业绩逐季改善，产能利用率提升明显

卓胜微(300782)
    投资要点
    事件概述：根据公司2025年第三季度业绩公告，2025年前三季度公司实现营业收入27.69亿元（yoy-17.77%），实现归母净利润-1.71亿元（yoy-140.13%），实现扣非归母净利润-2.05亿元（yoy-149.54%），综合毛利率26.68%（yoy-13.84pcts）。2025Q3，公司实现营业收入10.65亿元（yoy-1.62%，qoq+12.36%），实现归母净利润-0.23亿元（yoy-132.84%qoq+76.84%），实现扣非归母净利润-0.54亿元（yoy-189.21%，qoq+44.44%），综合毛利率23.37%（yoy-13.77pcts，qoq-3.58pcts）。
    三季度亏损环比收窄，全年营收逐季爬坡，高端模组产品份额不断提升，四季度业绩有望环比继续改善。尽管受下游手机需求淡季影响，2025年前三季度营收同比有所下滑，但环比从一季度至三季度，整体营收与净利润均呈现上行趋势，原因主要系行业景气度有所回升，公司自主产线产能不断爬坡，同时公司不断调整产品结构，高端射频模组产品营收占比不断上升，2025年上半年公司射频前端模组营收份额已达44.35%，其中集成自产滤波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS、WIFI模组等产品成功导入多家品牌客户并持续放量，WiFi7模组出货量已超越WiFi6，L-PAMiD模组产品已在多家品牌客户导入并交付，同时可支持不同射频解决方案的不同频段产品，此外公司依托自主射频前端全品类产品能力，在射频模组方向有诸多技术储备和产品创新，例如对多频段进行定制化、参与phaseX方案定义等，同时针对客户的定制化射频方案需求精准定位客户所需产品，不断提高市场竞争力，四季度业绩有望环比继续改善。
    产能利用率不断爬坡，芯卓产线折旧影响逐渐减弱。一方面由于射频行业市场竞争加剧，另一方面随着芯卓产线量产，12英寸射频开关、LNA工艺线在2024年年中进行了大规模量产转固，2024年下半年，产能爬坡初期产能利用率不足导致单片晶圆实际成本较高，该部分成本较高的晶圆加工的产品在今年销售后对毛利率产生了较大扰动，但随着产能利用率提升，第三季度晶圆成本影响环比第二季度有所改善，预计后续自产晶圆成本对整体毛利率的负面影响将逐步减弱。截至2025上半年，芯卓6英寸滤波器产线的产品品类已实现全面布局，具备双工器/四工器/六工器、单芯片多频段滤波器等分立器件的规模量产能力，12英寸射频芯片生产线当前基本达成5000片/月的产能规模。截至2025年三季度末，6英寸产能利用率提升明显，12英寸以硅基技术平台生产线为基础，致力于异质材料及特种工艺的能力拓展，公司第一、二代技术平台已实现规模量产并持续推进第三代工艺的研发工作，目前整体产能利用率情况较好。
    投资建议：短期内受射频前端市场竞争加剧、需求复苏不及预期及芯卓产线前期大幅折旧拖累，业绩有所承压，但环比已有边际向好趋势，后续随着产能利用率继续爬坡，有望逐步回归盈利水平。我们预计公司2025、2026、2027年营收分别为40.15、49.74、57.84亿元（2025、2026、2027年原预测值分别是47.85、52.36、59.29亿元），预计公司2025、2026、2027年归母净利润分别为-1.50、3.07、7.05亿元（2025、2026、2027年原预测值分别是5.87、9.88、13.53亿元），当前市值对应2026、2027年PE为130、57倍。盈利预测维持“买入”评级。
    风险提示：1）产能爬坡不及预期；2）市场竞争加剧；3）客户需求不及预期。

系列点评三十六：批发销量环比回升 高端、出海逐步突破

比亚迪(002594)
    事件概述：公司发布10月产销快报，10月新能源汽车批发销售44.2万辆，同比-12.1%，环比+11.5%；新能源乘用车批发销售43.7万辆，同比-12.7%，环比+11.1%。分品牌看，10月王朝海洋、腾势、方程豹、仰望销量分别39.5万辆、10,135辆、31,052辆、654辆。
    10月批发环比增长出海稳步推进。公司10月新能源乘用车批发销售43.7万辆，同比-12.7%，环比+11.1%，批发环比提升受益终端需求回暖及公司近期上市多款改款车型驱动。1-10月新能源乘用车累计批发370.2万辆，同比+13.9%。10月，插混乘用车销售21.4万辆，同比-31.1%，环比+14.0%；纯电乘用车销售22.3万辆，同比+17.4%，环比+8.5%。分品牌看，王朝海洋销量39.5万辆，腾势/仰望/方程豹销量分别1.0/0.07/3.1万辆，合计4.2万辆，占比9.5%，高端化加速突破。
    方程豹钛7带动品牌销量向上高端化稳步突破。公司近期高端化品牌作出众多调整，比亚迪腾势品牌此前初完成管理层调整，旨在强化品牌体系化建设，突破高端化瓶颈。李慧作为比亚迪20年老将，以战略统筹与直营体系搭建见长，其接任后将聚焦服务升级与用户体验优化，弥补腾势在高端服务生态的短板。方程豹方面，9月城市家用中大型SUV钛7上市，售价17.98万元-21.98万元，该车采用硬派风格的“方盒子”造型设计，轴距达2,920mm，空间表现优秀，全系标配前双叉臂后五连杆豪华底盘、全车真皮舒芙蕾座椅、全车座椅通风加热，高配车型搭载的天神之眼B-智能驾驶辅助激光版，配备激光雷达和英伟达Orin-X芯片，可支持高速NOA、自动变道、记忆泊车等高阶功能，首周订单突破1万辆，带动品牌高端化。
    出海稳步推进海外建厂加速落地。10月新能源出口销量8.4万辆，同比+169.0%，环比+17.8%，1-10月累计出口78.1万辆，同比+137.3%。总体看，受益海外车型上量及区域拓展，今年出海稳步增长。一方面海外真实需求逐步提升，受益土耳其、巴西、欧洲等地销量快速增长；一方面是受益滚装船投入，自建运力提升带动销量提升。公司加大海外市场投入，比亚迪巴西乘用车工厂落成投产，后续积极布局乌兹别克、匈牙利、土耳其、印尼布局工厂，出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，提振盈利。
    投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，加速出海，同时高端化稳步推进，预计2025-2027年营收为8,664.7/9,812.8/11,045.3亿元，归母净利润372.5/474.6/585.9亿元，EPS4.09/5.21/6.43元，对应2025年10月31日100.79元/股收盘价，PE分别为25/19/16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车行业销量不及预期，新车型销量不及预期，欧盟关税影响出海销量利润。

公司信息更新报告：利润率短期承压，聚焦主业积极开拓新兴应用市场

法拉电子(600563)
    三季度增速放缓，毛利率短期承压，积极开拓新业务，维持“买入”评级公司发布2025年三季度报告。（1）前三季度，公司实现营收39.44亿元，同比+14.69%；归母净利润8.88亿元，同比+14.58%；扣非归母净利润8.67亿元，同比+15.35%；销售毛利率32.88%，同比-1.24pcts；销售净利率22.53%，同比-0.01pcts。（2）第三季度，公司实现营收14.45亿元，同比+9.31%，环比+11.52%；归母净利润3.18亿元，同比+8.69%，环比+4.31%；扣非归母净利润3.11亿元，同比+6.87%，环比+4.76%；毛利率32.53%，同比-1.63pcts，环比-2.20pcts；净利率21.98%，同比-0.15pcts，环比-1.60pcts。（3）公司三季度收入和利润同比增速较一季度和二季度有所下滑，三季度毛利率水平延续上半年的同比下滑趋势，我们认为主要与公司产品结构变化和行业竞争趋紧有关。公司是全球薄膜电容行业领军企业，未来有望长期受益于光储、风电、电动汽车等新能源行业的快速增长，同时公司积极开拓固态电池、机器人、AI服务器电源等新兴应用领域，有望打造更多增长曲线，我们略下调公司盈利预测，预计2025/2026/2027年归母净利润为12.80/16.06/19.89亿元（原值为13.72/16.60/20.15亿元），当前股价对应PE为21.1/16.9/13.6倍，维持“买入”评级。
    全球薄膜电容领军企业，坚持研发投入，聚焦主业，积极开拓新兴应用市场公司是全球薄膜电容器领军企业，产品覆盖全系列薄膜电容器，广泛应用于家电、通讯、智能电网、轨道交通、工业控制、照明和新能源（光伏、储能、风电、新能源汽车）等多个行业。2025年，面对严峻复杂的内外部形势，公司聚焦主业，进一步加大研发投入，前三季度公司研发费用占收入比重3.60%，较2024年进一步提升。截至2025上半年，公司拥有发明专利7件，实用新型专利154件，国际专利3件；参与制定国际标准15项，国家标准23项，行业标准12项。此外，公司也积极开拓固态电池、服务器和机器人等新兴应用市场。固态电池方面，公司薄膜电容器可配套固态电池用于新能源汽车、储能、机器人等应用场景。服务器方面，公司薄膜电容可应用于数据中心和AI服务器电源。未来公司有望进一步提升经营质量，实现长期稳健发展。
    风险提示：宏观政策风险；行业竞争加剧风险；公司产能释放不及预期风险。

公司信息更新报告：三季度业绩短期承压，新领域业务未来可期

永贵电器(300351)
    2025Q3营收增长利润承压，积极拓展下游新兴应用领域，维持“买入”评级公司发布2025年三季度报告。（1）前三季度，公司实现营收15.86亿元，同比+15.68%；归母净利润0.71亿元，同比-29.25%；扣非归母净利润0.66亿元，同比-29.61%；销售毛利率25.28%，同比-3.74pcts；销售净利率5.15%，同比-2.28pcts。（2）第三季度，公司实现营收5.59亿元，同比+7.55%，环比-3.70%；归母净利润0.16亿元，同比-40.71%，环比-47.80%；扣非归母净利润0.15亿元，同比-42.47%，环比-49.62%；毛利率24.09%，同比-6.31pcts，环比-3.55pcts；净利率3.30%，同比-2.47pcts，环比-3.35pcts。（3）公司三季度收入同比增长，但利润同比明显下滑，主要与车载业务板块毛利率有所下降有关。我们认为公司车载业务短期或将持续受到价格年降和产线折旧等因素影响，轨交和工业领域的连接器产品有望保持较好增速，因此我们下调公司盈利预测，预计2025/2026/2027年归母净利润1.03/1.38/1.68亿元（原值为1.50/1.95/2.32亿元），当前股价对应PE为64.2/47.8/39.3倍。与此同时，公司积极拓展特种装备、工程机械、具身智能、数据中心等新领域，服务器液冷产品也已形成小批量出货，有望打开长期增长空间我们维持“买入”评级。
    价格年降和折旧导致车载毛利率承压，轨交和工业连接器收入增长明显公司收入主要包括车载与能源信息、轨道交通与工业两大板块。由于新能源汽车相关业务收入未实现明显增长，叠加客户执行年降政策、新厂房和产线折旧摊销等多种因素，公司车载与能源信息板块业务毛利率出现下滑。轨交与工业板块，轨交连接器收入受到高铁连接器维保市场需求而增长。除了车载和轨交领域，公司进一步拓展连接器在特种装备、电动工程机械、具身智能、低空飞行等新兴领域的应用，培育多元增长点，增强业务结构抗风险能力，工程机械连接器收入增长明显。在数据中心领域，公司连接器产品可应用于电源设备。在算力服务器领域，公司液冷UQD产品已经通过部分客户测试，形成小批量供货。
    风险提示：宏观政策风险；行业竞争加剧风险；公司新业务不及预期风险。

25Q3业绩点评：Q3海缆交付起量，持续受益海风景气向上

东方电缆(603606)
    事件：公司25Q1-3营收74.98亿元，同比11.93%，归母净利润9.14亿元，同比-1.95%，扣非净利润9.02亿元，同比13.68%；毛利率20.03%，同比-2.13pcts；净利率12.19%，同比-1.73pcts。25Q3单季营收30.66亿元，同比16.55%，环比34.16%，归母净利润4.41亿元，同比53.12%，环比129.63%，扣非净利润4.40亿元，同比79.47%，环比134.04%；毛利率22.60%，同比0.86pcts；净利率14.38%，同比3.43pcts，符合预期。
    高毛利率海缆批量交付，Q3业绩高增。25Q3公司电力电缆/海缆及高压电缆/海工营收分别营收13.4/15.92/0.78亿元，环比2.21%/109.20%/-62.86%，我们预计主要在于青州五七、帆石一等重点高毛利订单陆续交付和确收。今年乃十四五收官之年，Q4海风有望抢装上量，此外《风能北京宣言》明确提出十五五风电新增装机120GW/年，海风15GW/年，公司作为海缆龙头，有望持续受益。
    高毛利订单充沛，支撑后续高增。近期公司确认中标浙江海风某项目±500kV直流海陆缆、阳江三山岛五、六海上风电场集中送出工程项目500kV海缆供货及敷设等多个标段。截止2025年10月23日，公司在手订单约195.51亿元，电力电缆/海缆/海工分别为38.86/117.37/39.28亿元，高毛利海缆海工占比约75%，有望在26年逐步交付。
    全球海风高景气，海缆出口可期。GWEC预计未来两年内全球新增100GW拍卖容量，同时预计25-34年欧洲海风年均新增海风装机量12.6GW，是20-24年均装机的4倍以上。公司全球化稳步推进，海外市场有望打开增长空间。
    投资建议：我们预计公司2025/2026年营收121.05亿元/143.96亿元，归母净利润15.84亿元/20.08亿元，EPS为2.30元/2.92元，对应PE为27.63倍/21.79倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海风政策变化的风险；风电招标量或实际装机量不达预期的风险；上游原材料涨幅过大又无法向下游传导的风险；产能投产不及预期的风险。

收入环比回升，经营逐步企稳

厦门国贸(600755)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年三季报，2025年第三季度营业收入886.94亿元，同比下降2.66%；归属于上市公司股东的净利润为5409.12万元。
    收入环比回升，经营逐步企稳。2025年Q3公司实现营业收入886.94亿元，同比-2.66%，连续三个季度环比回升，大宗商品经营货量企稳，部分核心经营品类货量同比、环比均提升。费用率方面，Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为0.62%/0.15%/0.02%/0.27%，同比+0.16/+0.01/持平/-0.29pct。加权平均净资产收益率-0.26%，同比+1.04pct，资本使用效率有所回升。
    公司持续优化业务结构，多元化布局构筑护城河。公司持续拓展供应链多元化服务能力，加速整合大宗商品渠道布局，强化数字化管理能力，供应链管理业务韧性十
    足，尽管2023年以来行业结构性调整，大宗需求下降，但公司积极优化业务结构对冲风险，叠加高附加值服务扩容及成本管控，主要产品的经营质量和盈利能力稳步提升。未来若全球经济复苏与新能源需求放量共振，公司有望凭借资源网络+科技能力+财务稳健性三重优势，率先进入新一轮增长周期。
    盈利预测与评级：考虑到宏观需求以及公司收缩业务范围聚焦核心品类，短期收入承压，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.9/12.4/15.3亿元，当前股价对应的PE分别为15.5/11.1/9.0倍。公司为国内大宗商品供应链行业龙头之一，业绩具备长期成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示。1）大宗商品价格波动风险；2）需求不及预期导致收入低于预期；3）行业竞争加剧风险等。

Q3销量环比提升，业绩有望边际改善

山煤国际(600546)
    事件：山煤国际发布三季度报告，2025年前三季度公司实现营业收入153.32亿元，同比下降30.20%；实现归母净利润10.46亿元，同比下降49.74%；扣非后净利润10.88亿元，同比下降50.23%；经营活动现金流量净额22.19亿元，同比下降38.21%；基本每股收益0.53元/股，同比下降49.52%。
    2025年第三季度，公司单季度营业收入56.73亿元，环比上涨9.98%；单季度归母净利润3.91亿元，环比下降2.18%。
    点评：
    2025前三季度，煤炭产销量保持增长且吨煤销售成本实现同比下降。产销量方面：2025年前三季度，公司实现原煤产量2664.14万吨，同比增加8.73%；自产煤销量1981.99万吨，同比增加5.31%。价格方面：2025年前三季度，公司实现销售均价509.31元/吨，同比下降24.72%。成本方面：2025年前三季度，公司实现吨煤销售成本253.83元/吨，同比下降13.3%。2025前三季度，公司实现煤炭生产业务收入100.95亿元，同比下降20.72%；煤炭生产业务成本50.31亿元，同比下降8.70%；毛利50.63亿元，同比下降29.89%。
    三季度去库存成效显著，销量大幅回升。产销量方面：2025年第三季度，公司实现自产煤销量947.43万吨，环比增加59.77%。价格方面：2025年第三季度，公司实现自产煤售价为457.96元/吨，环比下降13.27%。成本方面：2025年第三季度，公司实现自产煤销售成本230.72元/吨，环比下降16.94%。综合来看，虽然煤价下行趋势延续，但公司销量环比显著提升且单季度成本明显下降，为公司业绩提供了有效支撑。当前公司仍有部分库存煤炭待售，我们预计煤炭价格企稳回升叠加库存煤炭持续销售，公司业绩有望稳中向好。
    产能核增手续完善，成长战略延续。为进一步稳定公司煤炭产能，公司已购买210万吨煤炭产能置换指标用于核增产能置换。在资源接续方面，公司将资源扩张作为重要战略，持续关注山西省内探矿权出让机会，全力争取后备煤炭资源。
    盈利预测及评级：公司拥有低成本的竞争优势、较优的资产质量和相对稳定的高分红高股息，我们看好公司未来估值修复空间。我们预计，2025-2027年归母净利润为17.01/19.38/20.57亿，EPS分别0.86/0.98/1.04元/股；我们看好公司的投资价值，维持公司“买入”评级。
    风险因素：国内宏观经济增长不及预期；安全生产风险；产量出现波动的风险。

2025年三季报点评：Q3亏损环比收窄，看好公司储能业务成长性

天合光能(688599)
    事件：2025年10月，公司发布2025年三季报，根据公告，公司25Q1-Q3实现收入499.70亿元，同比-20.87%，实现归母净利润-42.01亿元，实现扣非归母净利润-43.15亿元。
    分季度看，公司25Q3实现收入189.14亿元，同比-6.27%，环比+13.12%，实现归母净利润-12.83亿元，实现扣非归母净利润-13.59亿元，亏损环比收窄。
    费用管控能力良好，盈利能力边际改善。费用率方面，公司25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为2.75%/3.74%/1.96%/2.52%，环比分别-0.04Pcts/-0.48Pcts/-0.68Pcts/+1.54Pcts，除财务费用率提升外，其他各项费用率改善显著，费用管控能力持续优化。25Q3公司销售毛利率/净利率分别为4.49%/-6.83%，环比25Q2分别+0.04Pcts/+2.63Pcts。
    至尊N型TOPCon组件领跑量产最高功率。根据TaiyangNews发布的10月量产最高效率光伏组件榜单，天合光能至尊N型组件以720W量产交付功率，持续领跑该榜单TOPCon组件功率纪录。后续公司基于i-TOPCon Ultra技术，天合光能至尊N型系列组件将全面进阶升级，其中大版型组件量产功率有望突破740W。公司深耕TOPCon多年，产品效率行业领跑，在供给侧改革的背景下，我们认为后续行业落后产能有望迎来加速出清，天合的高效率组件产品市占率有望迎来进一步提升。
    储能业务稳步向上，海外市场持续突破。公司在稳固组件基本盘的同时，大力发展储能系统集成业务。根据公司公众号，公司储能业务在9月以来连续斩获多个GWh级别订单，2025年海外订单占比已达60%，2026年预计仍将维持超50%的高增长态势，看好储能业务的高增速对公司中长期业绩构成支撑。
    投资建议：公司为光伏一体化头部企业，储能业务有望提供新增量。预计公司25-27年实现收入708.45/930.11/1080.59亿元，归母净利-44.01/19.17/30.76亿元，基于10月31日收盘价，26-27年对应PE为23x/14x，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动、下游行业景气度波动、行业竞争加剧、资产减值风险、国际贸易风险等。

费用节降驱动业绩增长，资源整合下成长空间广阔

四川成渝(601107)
    投资要点：
    事件：四川成渝发布2025年三季报，2025年第三季度实现营业收入19.6亿元，同比下降1.52%；归属于上市公司股东的净利润为4.63亿元，同比增长8.96%。
    财务费用节降驱动业绩增长，改扩建有望释放盈利增量。尽管2025年第三季度公司收入因城北出口高速停止收费及宏观需求疲软导致车流量下滑而略有回落，但盈利在成本管控成效显现的带动下仍实现较快增长。2025Q3，公司销售/管理/财务费用率分别为0.91%/6.50%/7.05%，同比+0.03/-0.37/-3.42pct，其中财务费用下滑主要得益于存量债务优化。目前，公司正稳步推进多个重点项目，包括成乐高速扩容、天邛高速BOT项目（已于2024年9月通车）以及成雅高速扩容工程（预计总投资约285.48亿元），这些项目投产后有望为公司带来显著的收益贡献。
    “大集团+小公司”战略，资源整合下成长空间广阔。作为蜀道集团旗下唯一的高速公路上市平台，公司依托蜀道集团的雄厚资源实现发展。蜀道集团作为省级国企，资产规模庞大，截至2024年底总资产达1.5万亿元，旗下拥有超500家全资及控股企业，投资建设运营的高速公路和铁路里程分别超11400公里和6700公里。蜀道集团业务涵盖公路、铁路的投资建设运营及相关多元产业，旗下路产资源丰富，为公司未来可能的资产注入提供了充分空间。
    盈利预测与评级：公司持续完善路网规模，推进降本增效工作，同时高分红比率与股息率有望带动价值提升，考虑到公司成本管控优异，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.1/17.4/19.4亿元，当前股价对应的PE分别为10.8/10.0/9.0倍，维持“买入”评级。
    风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）路网效应及分流导致车流量增速不及预期；4）自然灾害导致通行费收入不及预期。

2025年三季报点评：经营转型提质，大单品势能向上

盐津铺子(002847)
    投资要点
    事件：公司发布2025年三季报，25年前三季度公司实现营收44.3亿元，同比+14.7%；归母净利润6.1亿元，同比+22.6%；扣非归母净利润5.5亿元，同比+30.5%。25Q3公司实现营收14.9亿元，同比+6.1%；归母净利润2.3亿元，同比+33.6%；扣非归母净利润2.2亿元，同比+45.0%。公司业绩符合预期，利润端表现亮眼。
    大单品势头不减，渠道调整阵痛已过。1、分品类看，辣卤零食仍是核心增长引擎，其中魔芋产品在Q3延续同比高速增长，是收入增长的主要贡献者。公司聚焦“大魔王”品牌，核心单品麻酱素毛肚的市场地位进一步巩固。此外，深海零食和豆制品等也维持稳健增长。2、分渠道看，定量流通渠道和零食量贩渠道增速领先，主要受益于大单品魔芋的强劲势能。电商渠道自5月起进行主动调整，已于7月触底企稳，后续将聚焦高毛利大单品打造，有望逐步恢复增长。
    结构优化叠加费用精简，盈利能力显著提升。1、25Q3毛利率为31.6%，同比+1.0pp，环比+0.6pp。毛利率改善主要得益于高毛利的魔芋产品收入占比提升，以及公司主动梳理电商渠道低毛利贴牌产品，优化整体产品结构。2、25年前三季度销售费用率为9.9%，同比-3.0pp；管理费用率为3.5%，同比-0.5pp。费用率的显著优化主要系公司主动调整电商渠道的营销投放策略，费用投放更精准高效。3、25Q3净利率为15.6%，同比+3.1pp，环比+1.8pp，盈利能力实现大幅跃升。
    品类与渠道共振，成长势能强劲。产品方面，公司成功打造“大魔王”魔芋的经验有望复制，已明确将鳕鱼豆腐和豆干作为下一个潜力大单品进行培育，部分区域售点已展现出强劲增长势头。同时公司研发创新不止，于10月在山姆会员店推出“糖心鹌鹑蛋”新品，在高势能渠道持续进行品类升级。渠道方面，公司全渠道战略稳步推进，随着电商调整进入尾声，其对收入的拖累将减弱；同时公司将发力定量流通渠道，成长空间广阔。原材料方面，公司通过在云南、印尼等地布局上游产业链，应对当前魔芋成本高位，保障了原料供应稳定与成本优势。随着核心大单品战略的深化、后续潜力单品的接力以及全渠道的协同发展，公司已构建起强大的内生增长动力，中长期成长路径清晰。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年归母净利润分别为8.1亿元、9.7亿元、11.5亿元，EPS分别为2.95元、3.56元、4.20元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格或大幅波动；渠道拓展或不及预期；新品开拓或不及预期；食品安全风险。

利润数据大幅增长，寿险NBV持续高增

中国平安(601318)
    投资要点：
    事件：中国平安披露2025年三季度业绩，集团单季度归母OPAT和归母净利润分别同比增长15.2%和45.4%至385和648亿元，拉动2025年累计归母OPAT和归母净利润同比增长7.2%和11.5%；单季度归母净资产增加425亿元，主要是今年三季度长端利率上行后保险合同负债准备金转回1184亿元，但被集团的债券OCI的浮亏抵消较多，截至9月末集团归母净资产较年初增加6.2%；寿险NBV的增速由中报的39.8%提升至三季报的46.2%，财险综合成本率同比优化0.8pct至97%，整体业绩表现良好；
    点评：
    整体和分部角度：
    1、2025Q3单季度平安集团净利润较OPAT多265亿元，我们预计主要是寿险短期投资波动正向贡献了302亿（超过运营利润中4%的长期投资回报率假设的部分），但汽车之家出售或带来24亿亏损（体现在财险板块一次性影响），其余的差异项或主要来自于平安医保科技合并入表和集团可转换债券的转股权价值重估损益；
    2、2025Q3单季度中国平安的寿险、财险、银行板块的归母OPAT同比增速分别为0.6%，26.2%和-2.8%，分别占比68.3%，13.1%和20.3%，寿险板块仍是核心业务；3、2025Q3单季度资管小幅亏损0.7亿元，较去年同期的36亿亏损大幅收窄，金融赋能板块已经完成对陆金所、汽车之家和平安好医生等非经常性的资本处理，我们预计后续集团的非经常性项目对财务报表的影响或大幅减少。
    寿险业务：
    1、中国平安2025年前三季度寿险NBV增速较中报的39.8%进一步扩大至46.2%，其中代理人渠道和银保渠道的NBV增速分别由中报的17.0%和168.6%加快至前3
    季度的23.3%和170.9%，我们预计驱动力可能主要是8月末的预定利率切换带来的停售效应和公司继续扩大深化银保网点展业；
    2、我们预计平安寿险在当前“产品+（医疗养老）服务”的策略驱动下，叠加差异化的有竞争力的分红险账户体系，2026年代理人渠道或能继续实现较好的NBV增长。
    投资情况：
    1、中国平安前三季度综合投资收益率较去年同期提升1pct至5.4%（非年化），我们预计主要是因为集团的权益资产规模增加较多（从24H1的6164亿元提升至25H1的9421亿元），且可能在25年3季度加配了新质生产力个股；
    2、平安寿险2025Q3末的核心偿付能力环比下降32.5pct至135%，主要是由于最低资本占用由25Q2末的4697亿元大幅增加至25Q3末的5700亿元，我们预计可能是加配权益规模所致。
    盈利预测与评级：中国平安25年3季报的利润、净资产、寿险nbv增长和投资收益均表现较好，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1494/1785/2018亿元，同比增速分别为18.0%/19.5%/13.0%，25-27年每股内含价值为87.6/94.2/101.7元，当前股价对应PEV估值为0.66/0.61/0.57倍，维持“买入”评级。
    风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

Q3业绩环比回落，二期项目稳步推进中

芭田股份(002170)
    核心观点
    事件：公司发布2025年三季度报告。报告期内，公司实现营业收入38.09亿元，同比增长56.50%；归母净利润6.87亿元，同比增长236.13%；扣非归母净利润6.82亿元，同比增长240.70%。分季度来看，公司25Q3实现营业收入12.66亿元，同比增长43.45%、环比下滑11.59%；归母净利润2.31亿元，同比增长326.06%、环比下滑19.18%；扣非归母净利润2.26亿元，同比增长333.55%，环比下滑20.72%。
    复合肥表现偏弱，公司25Q3业绩环比小幅回落。前三季度公司销售毛利率、销售净利率分别为35.33%、18.05%，同比分别增长12.89、9.62个pcts。分季度来看，25Q3公司销售毛利率、销售净利率分别为36.27%、18.25%，同比分别增长16.44、12.08pcts；环比分别下滑1.45、1.71pcts。公司业绩同比显著增长，主要系前三季度公司磷矿石及其加工产品以及肥料销售大幅增长所致；盈利能力大幅提升，主要系高毛利率的磷矿石产能增量逐步释放、业绩占比提升所致。分板块来看，25Q3国内磷矿石价格高位持稳，截至9月30日贵州市场30%磷矿石原矿市场价为1015元/吨，较去年同期及年初持平；25Q3国内复合肥均价、单吨利润分别环比下滑0.63%、33.91%，另根据卓创资讯数据，25Q3国内市场复合肥总需求为1100万吨，环比下滑29.49%。复合肥需求转弱、盈利能力下滑或一定程度上拖累公司25Q3业绩表现。
    公司小高寨二期磷矿项目稳步推进中。公司小高寨磷矿现有磷矿石安全许可200万吨/年，磷矿石日产量可达1万吨以上。公司现已启动小高寨磷矿二期项目，规划磷矿石产能90万吨/年，现正进行扩建审批工作，待项目取得批复即可进行建设。二期项目建成投产后，公司小高寨磷矿总计产能规模将达到290万吨/年。磷矿产能持续扩张，一方面有助于进一步增强公司的营收和盈利能力，另一方面将为公司完善磷化工产业链一体化布局提供有力保障。
    投资建议：参考公司主营业务近况及二期项目审批进展，我们小幅调整公司盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为9.76、11.76、13.82亿元，同比分别变化138.56%、20.47%、17.52%；EPS分别为1.01、1.22、1.43元/股；PE分别为11.04、9.17、7.80倍。维持“推荐”评级。

25Q3点评：吞吐量持续增长，关注海外业务扩展

招商港口(001872)
    投资要点：
    事件：2025第三季度公司实现营收42.93亿元，同比增长2.44%；实现归母净利润11.80亿元，同比下降0.78%；实现扣非归母净利润11.56亿元，同比下降3.01%。
    集装箱业务量价稳增夯实业绩，全球港口网络布局持续深化。公司始终将深圳西部港区母港作为核心发展基石，通过持续优化母港运营效率、提升综合服务竞争力，不断巩固基本盘优势，为国内集装箱业务量的稳步提升注入强劲动力。2025年第三季度公司港口项目实现集装箱吞吐量5321.5万TEU，同比增长4.5%；港口散杂货吞吐量为3.2亿吨，同比增长5.9%，其中，内地港口项目实现集装箱吞吐量4210.6万TEU，同比增长5.3%；内地港口散杂货吞吐量为3.2亿吨，同比增长5.8%。截至2024年底，公司已在全球26个国家和地区的51个港口建立投资网络，港口资产布局全球。2025年第三季度公司海外港口项目实现集装箱吞吐量989.1万TEU，同比增长4.2%；海外港口散杂货吞吐量为281.3万吨，同比增长24.8%。
    港口费率稳中有增，Vast并表深化全球网络，新兴市场协同支撑长期增长。国内港口收费改革持续推进，费率市场化进程有望加速。海外部分地区面临通胀压力，或根据当地CPI情况适度调高费率。根据公司2025年4月披露的投资者调研公告，预计国内港口费率提升约3%，预计海外港口费率维持3-4%增长。同时，2025年下半年公司或将完成对巴西Vast石油码头的收购，交割完成后，将由招商局港口进行并表并主导其运营管理。此次收购或将进一步拓展公司在拉美地区的港口业务布局，有望通过协同效应持续带动货量增长，利好公司海外港口项目业绩长期增长。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为47.99/52.14/56.23亿元，同比增速分别为6.26%/8.64%/7.85%，当前股价对应的PE分别为10.76/9.91/9.18倍。鉴于公司业务成长性与红利性，维持“买入”评级。
    风险提示。宏观经济波动风险；资产收购或不及预期；国际宏观贸易形势不及预期；地缘政治风险

景旺电子：AI领域和新兴领域持续拓展，助力公司行稳致远

景旺电子(603228)
    景旺电子发布2025年第三季度报告
    2025年三季报正式披露，营业总收入110.83亿元，同比去年增长22.08%，归母净利润为9.48亿元，同比去年增长4.83%，基本EPS为1.03元，平均ROE为7.88%。
    公司战略聚焦AI，高端市场发展提速
    数据中心领域，全球云厂商资本开支继续保持高增，AI服务器及相关领域多种创新方案涌现，百花齐放，使得高速材料、高端HDI、HLC等产品供不应求。公司在AI服务器领域的量产提速，高密度高阶HDI能力提升顺利，积极跟踪市场趋势及技术前沿，配合国际领先客户的先期开发，探索更优的解决方案，相关方案/产品性能均满足客户的高标准要求;800G光模块出货量增加，已为多家光模块头部客户稳定批量供货，并提前布局未来可能出现的产品与技术，抢占市场先机。在产能布局方面，受益于AI服务器、高端光模块等领域的订单批量出货，公司加紧开展对现有珠海金湾基地HLC、SLP工厂进行技术改造升级，并启动高阶HDI工厂建设，进一步提升可用于AI服务器及数据中心等领域的高端HDI产能，同时加速推进泰国生产基地建设，以高端产能为公司产品结构改善、盈利能力提升打下坚实基础。
    新兴领域公司持续推进PCB的应用
    AI端侧应用推动人形机器人、低空飞行器发展，公司利用汽车电子领域先发优势进一步延伸业务布局，为未来规模化生产和业务增长培育新动能。汽车电动化、智能化可为人形机器人在感知、决策、执行三大核心环节提供重要技术借鉴，也可与低空飞行器在研发体系、制造工艺、应用场景等方面双向赋能，因此，人形机器人、低空飞行器等新兴赛道与汽车制造在技术研发、供应链等维度高度重合，头部汽车产业链厂商近年来加速布局上述新兴赛道，推动产业化进程提速。作为全球第一大汽车PCB供应商，公司在产品可靠性、交付及时性、技术积累和下游客户储备等方面具备先发优势和潜在能力，积极关注上述新兴领域的业务机会，为汽车电子产品打造新增长极。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入151亿元、179亿元和211.06亿元，维持前值预期；预计归母净利润2025/2026/2027年分别实现15.88亿元、19.73亿元和23.99亿元，对比前值预期净利润2026-2027年的19.59亿元和23.85亿元有所提升。对应2025/2026/2027年PE分别为45X/36X/30X。维持“买入”评级。
    风险提示
    AI需求不及预期，公司研发不及预期，PCB行业竞争激烈，PCB核心上游材料成本高企

2025年三季报点评：业绩持续改善，软硬结合打造长期成长动能

软通动力(301236)
    事件概述：2025年10月29日公司发布2025年三季度报告，前三季度营收为253.83亿元，同比增长14.30%；净利润为9888.66万元，同比增长30.21%。
    三季度业绩稳中向好，截至三季度末公司整体利润实现转正。第三季度营收为96.02亿元，同比下降0.83%；净利润为2.41亿元，同比增长4.87%，截至三季度末净利润转正。同时，截至三季度末，公司合同负债14.87亿元，较2025年中报的10.96亿元有较大提升。
    智能化领域：夯实基本盘，AI与工业软件创新突破。公司以软件与数字技术服务为核心，大客户业务韧性强劲，咨询与解决方案竞争力提升，获2024年中国IT服务市场份额第一名；与某大型ICT领导厂商联合发布制造节能AI一体机、智帷司库、智能矿山三维地质分析、钢铁行业人工智能等“行业+AI解决方案”。
    产品与技术创新方面，发布AI工程化体系，以四大工程打通“AI落地最后一公里”，同步推出“AI+工具链解决方案”、天璇知识库升级版、天璇AI数据工程、天璇AutoAgent企业智能体构建平台。工业软件领域，升级工业数字孪生的孪生模型与物理引擎，推出基于自然语言建模的数字孪生智能体开发框架（SAAS模式服务，注册用户超756家首批用户）；仿真软件方面，基于国产全栈自研推出Fsim2.5版本，升级仿真计算引擎，实现生产过程在线诊断与优化。
    大客户方面，与亚洲钢铁、金盘科技、万润科技、首钢达成战略合作；中标中国进出口银行浙江省分行、卓望公司、温氏股份、双胞胎集团、广东农垦集团等数字化、智能化项目，赋能行业转型。
    自主化领域：计算产品与智能电子成增长核心。1）PC终端与企业级业务：
    京津冀信创小镇项目实现“京牌京产”产品投产，智能新工厂2026年投产。终端智算产品方面，软通华方天曜W600台式机、华方超锐T40-W9笔记本国产化率超98%；发布华方超翔Z8000（商用AI PC标杆）、华方超锐T40-H41移动工作站、华方超翔H880信创塔式工作站。企业级产品方面，自研AI算力底座，推出华方超炫3700AI液冷四卡工作站、华方超强N810I A2智算服务器，构建“端侧推理+中心训练”算力闭环；中标中国移动4.27亿人工智能通用计算设备采购项目、中国联通8.7亿元服务器集采项目，入围联通10万台办公电脑集采。
    2）开源鸿蒙业务：子公司鸿湖万联在交通、矿山、教育行业推出发行版，发布天鸿操作系统软硬一体化解决方案，打造“通用底座+行业发行版”模式，推动跨终端应用创新。
    3）具身智能业务：推出天汇系列K1（勘察测绘）、C1（测量放线）、G1（管廊巡检）复合机器人，自研基于ROS的智能平台，构建情境感知、任务规划、动作控制融合的智能中枢；迭代第二代特种环境作业机器人，实现电机零部件高精度识别，开发3C工业装配机器人。同时，人形机器人领域发布天擎S1（双足）、天擎A2（轮式）自研产品；与智源研究院共建具身智能联合实验室，重点突破“垂域大脑大模型”“垂域小脑大模型”“大小脑协同系统”。
    4）智能电子业务：机械革命推出星耀14、翼龙16X、翼龙16Pro、耀世16Ultra新品，稳居国产电竞PC第一阵营；推出“恒悦”商用品牌，发布1.1千克轻薄移动商用笔记本恒悦L14。
    与此同时，公司持续拓展海外市场：智通国际中标沙特政府3万台笔记本电脑SKD采购项目，提供产线组装与培训服务。以软件与数字技术服务为核心，大客户业务韧性强劲，咨询与解决方案竞争力提升，斩获2024年中国IT服务市场份额第一名。
    投资建议：公司的硬件+“鸿蒙+欧拉+高斯”三大基础软件+AI平台的布局已经正式形成，自身稀缺性凸显。短期利润波动不改长期发展前景，同时公司业务仍在快速发展，向机器人领域的积极布局有望打开公司长期发展空间。预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.48、7.06、9.52亿元，当前股价对应PE分别为114X、73X、54X，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品落地进度不及预期；行业竞争可能加剧。

受益于信创加速，Q3业绩表现亮眼

金山办公(688111)
    事件：金山办公发布2025年三季报。公司前三季度累计实现营业收入41.78亿元，同比增长15.21%；实现归母净利润11.78亿元，同比增长13.32%；实现扣非归母净利润11.49亿元，同比增长15.94%。
    Q3收入和利润增长超预期。公司第三季度实现营业收入15.21亿元，同比增长25.33%；实现归母净利润4.31亿元，同比增长35.42%。Q3单季度毛利率为86.46%，同比+0.99pct。销售、管理、研发费用率分别为19.09%（同比-1.05pct）、8.04%（同比+0.20pct）、35.24%（同比-2.16pct）。
    受益于信创加速，机构业务高速增长。分业务看，1）WPS个人业务收入8.99亿元，同比增长11.18%；截至Q3末，WPS Office全球月度活跃设备数为6.69亿，同比增长8.83%，其中PC端增长14.05%至3.16亿。2）WPS365业务收入2.01亿元，同比增长71.61%，得益于民营企业及地方国企客户覆盖扩大。3）WPS软件业务收入3.91亿元，同比增长50.52%，主要得益于党政信创招标及确收进度加速，同时政务AI产品已在中央及地方党政机关落地推广。
    AI有望驱动长期成长。公司已正式发布WPS AI3.0，从工具集升级为智能体（Agent），目前已推出AI改文档、灵犀语音助手、WPSAIPPT、WPS知识库等功能。截至2025年上半年，WPS AI国内月活用户已达2951万，较2024年底增长近50%。长期来看，随着AI功能持续升级迭代，有望为公司带来订阅用户数和ARPU值的双增长。
    投资建议：预计2025-2027年营业收入分别为59.94/70.11/81.45亿元，归母净利润分别为19.82/23.88/27.84亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：信创推进不及预期，AI技术发展不及预期，用户付费转化不及预期，市场竞争加剧。

公司信息更新报告：2025Q3经营表现稳健，中期分红提升股东回报

伊利股份(600887)
    业绩符合预期，中期分红提升股东回报，维持“买入”评级
    公司发布2025年三季报。2025年前三季度实现收入905.6亿元，同比+1.7%；归母净利润104.26亿元，同比-4.1%。单Q3收入286.3亿元，同比-1.7%；归母净利润32.26亿元，同比-3.3%，业绩符合预期。我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利为108.1、116.4、124.1亿元，EPS为1.71、1.84、1.96元，当前股价对应PE为16.0、14.9、14.0倍。公司布局多元品类、完善渠道矩阵、稳步开拓国际化业务，龙头优势显著。同时公司拟增加中期分红，每股派发现金红利0.48元（含税），分红率29%，努力提升股东回报，维持“买入”评级。
    常温奶仍然承压，奶粉领先优势持续扩大
    2025Q3液奶/奶粉/冷饮/其他产品同比分别-8.8%/+12.65%/+17.35%/+219.35%。（1）液奶：液奶基石业务仍稳居行业第一，常温液奶持续承压但好于行业。公司重视产品创新，推出常温短保产品，“嚼柠檬”表现亮眼并带动优酸乳实现双位数高增长；金典4.0鲜牛奶带动低温白奶品类营收及市场份额双增长。（2）奶粉及奶制品：前三季度奶粉整体销量稳居中国市场第一，行业领先优势持续扩大。（3）冷饮：连续三十年稳居市场第一。同时海外业务表现亮眼，金典品牌于9月登陆新加坡拓展全球化版图，冷饮与婴幼儿羊奶粉等核心品类实现高位增长。
    销售费用率持续优化，减值有所收窄
    2025Q3公司毛利率33.8%（YoY-1.1pct），我们认为一方面由于奶价对成本的贡献弱化，另一方面由于质价比消费趋势、奶源过剩影响下基础白奶占比提升。费用方面，2025Q3销售费用率为18.3%（同比-0.7pct），我们认为主因Q3渠道库存健康、费用投放较为谨慎；同时管理/财务/研发费用率分别为4.0%/0.9%/-1.1%，同比+0.4pct/+0.1pct/-0.2pct，整体相对稳定。同时，与原奶相关的资产减值相比同期有所收敛，综合来看，归母净利率11.3%（YoY-0.2pct），在需求疲软、盈利高基数的基础上基本稳定。
    行业供需有望改善，全年有望达成核心净利率9%目标
    展望未来，上游供给继续出清，深加工产能逐渐落地，预计行业供需同步改善，收入端有望实现稳健增长。利润端来看，奶价持续磨底，奶源过剩、质价比消费趋势仍然存在，谨慎预计四季度毛利率稳中略降，全年毛利率保持上行趋势，同时费用率、减值项目仍有改善空间，综合看全年有望达成核心净利率9%的目标。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。

25Q3点评：Q3业绩同比大涨，关注油散共振

招商轮船(601872)
    投资要点：
    事件：2025年前三季度公司实现营收193.10亿元，2024年前三季度实现营收192.96亿元，同比0.07%，其中Q3实现营收67.25亿元，同比10.95%；2025年前三季度实现归母净利润33亿元，同比-2.06%，其中Q3实现归母净利润11.75亿元，同比34.75%。分板块来看，2025年第三季度油轮运输净利润5.97亿元，同比+55.06%；散货船运输净利润2.92亿元，同比21.08%；集装箱、LNG、滚装运输净利润分别为4.09、2.39、0.40亿元，同比+76.29%、+55.19%、49.37%。
    油散市场复苏，Q3业绩同比改善：2025年第三季度公司归母净利润为11.75亿元，较上年同期上升34.75%，主要系本报告期内油轮、集装箱和干散货等船队表现出色。1）油轮市场：2025年Q3VLCC市场受到9月份大西洋货盘增加、OPEC+增产效果开始显现、以及VLCC油轮需求结构和供给结构变化等多重因素影响，油轮运价逐步走强，TD3C部分航次RVTCE突破9万美元/天；2）干散货船市场：BDI指数Q3均值达到1,978点，Q3南美粮运延长加上夏季煤炭补库共振，船东信心逐步恢复；3）集运市场：市场面临下行压力，公司通过精准把握区域市场机遇、优化航线布局及精益运营，实现逆势增长。
    OPEC+与西芒杜增产，油散景气度有望共振：1）油运市场：OPEC+增产落地或将增加海运货量，叠加船队老化和环保管控导致的供给紧张，VLCC供需缺口扩大，运价中枢有望保持坚挺。随着OPEC+后续增产计划与美联储降息逐步落地，2025年Q4旺季可期，油运市场景气度有望持续攀升。2）散运市场：2025下半年国内“反内卷”与美联储降息周期预计将继续支撑大宗商品价格回升。西非几内亚西芒杜铁矿预计2025年底投产，叠加几内亚铝土矿出口增长，干散货海运需求有望显著提升，行业景气度有望稳中向上。3）集运市场：随着全球产业链转移推进，东南亚、南美等关税洼地区域的成本优势逐步凸显，或将带动亚洲区内及中国-拉美航线结构性需求改善，有望支撑公司集运业务表现。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为55.43/81.53/87.14
    亿元，同比增速分别为8.53%/47.09%/6.88%，当前股价对应的PE分别为13.43/9.13/8.54倍。鉴于公司龙头地位和油散运市场前景乐观，维持“买入”评级。
    风险提示。原油增产不及预期，散运市场恢复不及预期，全球经济复苏不及预期，地缘政治冲突，环保及节能减排不及预期
    盈利预测与估值（人民币）

规模优势提升，等待需求释放

山东药玻(600529)
    公司公布2025年三季报：前三季度实现营业收入34.01亿元，同比下降11.10%；归属于母公司股东净利润为5.42亿元，同比下降24.70%；扣非后归属于母公司股东净利润为5.16亿元，同比下降25.13%。实现基本EPS为0.82元。
    点评：
    需求低迷导致营业收入和利润同比降幅扩大。前三季度公司营业收入同比下滑幅度较上半年扩大2.9个百分点；扣非后归母净利润同比下滑幅度较上半年扩大3.12个百分点。主要原因是行业需求低迷，第十批国家组织的药品带量采购在2025年4月落地，并且采购周期至2027年12月31日，这会影响到公司中硼硅模制瓶的需求。
    产品结构优化提升毛利率，存货跌价损失、管理和研发费用率提升拉低净利润率。2025年前三季度公司综合毛利率为33.08%，同比提高0.98个百分点，这和公司中硼硅模制瓶等高端产品的比例提升有关。净利率为15.95%，同比下降2.89个百分点，主要是管理费用率和研发费用率的提升和存货跌价损失导致。前三季度管理费用率为5.71%，同比提高1.88个百分点，管理费用率的提升除了费用的刚性外，主要是职工薪酬和折旧的提升；研发费用率为4.07%，同比提高1.05个比分点，主要是公司研发职工薪酬提升。研发职工薪酬提升有利于公司保证研发实力，提升产品的竞争力。前三季度公司存货跌价产生8091万的资产减值损失，同比增长168.25%，这和行业低迷环境下产品的价格下降和库存量的提升有关。
    新产能陆续落地提升规模和覆盖优势，等待需求释放。公司募集资金建设的40亿支中硼硅模制瓶项目，上半年一级耐水药用玻璃瓶产能已基本达到预期目标。公司产能完全能够满足客户需求，产能逐步提升不但提升公司的规模优势，同时也可以在原材料采购、管理等方面达到单位成本的下降。第8次到第10次集采的中注射剂占比超过一半，有利于后续公司中硼硅模制瓶需求的释放。公司在产能充足的情况下，一旦需求释放将带来较好的业绩弹性。
    实控人变更提供公司发展新资源。国药国际、国药国际香港计划向公司控股股东鲁中投资进行增资24.49亿元，分别持股鲁中投资36%和15%的股权，国药集团将成为公司新的实控人。国药集团属于央企，在生物医药领域起着科技创新、产业控制和安全支撑作用。国药集团的入主有利于公司利用国药集团的渠道、研发优势获得更好地发展。
    盈利预测和投资评级：预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.43、8.85和10.29亿元，对应EPS分为1.12、1.33和1.55元，对应PE值分别为18.62、15.64和13.44倍。考虑到公司中硼硅模制瓶产品规模的提升，实控人变更后带来协同发展，维持公司“强烈推荐”评级。
    风险提示：原材料价格变化影响不及预期、需求释放情况不及预期和模制瓶市场格局变化超出预期。

公司信息更新报告：煤炭量价齐跌致业绩承压，关注煤矿成长性

淮北矿业(600985)
    煤炭量价齐跌致业绩承压，关注煤矿成长性。维持“买入”评级
    公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度公司实现营业总收入319.25亿元，同比-43.78%；实现归母净利润10.70亿元，同比-74.14%；实现扣非后归母净利润10.01亿元，同比-75.48%。单Q3来看，公司实现营业总收入112.43亿元，环比11.50%；实现归母净利润0.39亿元，环比-88.61%；实现扣非后归母净利润0.27亿元，环比-90.94%。考虑到煤炭市场波动及公司业绩表现，我们下调盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润24.11/30.7/38.4亿元（前值为24.2/37.3/46.2亿元），同比-50.3%/+27.4%/+24.8%；EPS为0.90/1.14/1.42元，对应当前股价PE为14.8/11.6/9.3倍。公司在建项目稳步推进，未来成长性可期，维持“买入”评级。
    煤炭业务：煤炭量价齐跌导致业绩承压
    前三季度及第三季度业绩同比大幅下滑的主要原因为煤炭产量、价格双降，影响利润同比减少。营业收入的下降主要原因之一是煤炭量价减少导致主营业务销售收入减少。此外，前三季度经营活动产生的现金流量净额同比下降50.49%，主要原因亦是主产品销售收入减少所致。
    煤化工及贸易业务：焦炭售价降低，贸易业务收缩
    除煤炭业务外，公司业绩下滑亦受煤化工及贸易业务影响。焦炭售价降低是导致主营业务销售收入减少的原因之一。同时，公司商品贸易业务减少也是营业收入下降的另一重要因素。
    持续加快项目建设，推动煤矿和电力产能建设
    公司持续推进项目建设，年产800万吨/年陶忽图煤矿预计2025年底建成，2026年实现投产;2024年公司下属雷鸣科化新建成矿山7座，产能1640万吨/年，将于2025年实现产能释放;2025年成功收储2,347万吨涡北矿深部资源；2025年上半年聚能发电2X660MW超超临界燃煤发电项目#2冷却塔外筒到顶，铁路专用线和电力送出线路开工建设，预计年底前实现“双机双投”。
    风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，产能释放不及预期。

阳极价格回升，增量空间明确

索通发展(603612)
    主要观点：
    索通发展发布2025年三季报
    公司2025年前三季度实现营收127.62亿元，同比+28.66%；实现归母净利润6.54亿元，同比+201.81%。单Q3公司营收44.56亿元，同比+29.38%；归母净利润1.31亿元，同比-29.47%。
    预焙阳极价格维持高位，公司业绩持续改善
    价格方面，25Q3预焙阳极均价为5186元/吨，较上年同期+38.3%，产量方面，25年H1公司预焙阳极在产产能346万吨，实现预焙阳极产量176.05万吨，同比+12.23%；销售预焙阳极169.01万吨，同比+9.82%，其中出口销售44.56万吨，同比+13.18%，国内销售124.45万吨，同比+8.66%。锂电负极产品产量4.29万吨，同比+84.91%，销售锂电负极产品4.40万吨，同比+120.00%；电容器产品产量7.75亿支，同比+3.52%，销售电容器产品7.88亿支，同比+8.47%。
    产能扩张稳步推进，增长空间明确
    公司与吉利百矿合资的广西60万吨预焙阳极项目建设目前工厂土建主体建设工作已基本完成，该项目覆盖西南地区，亦可借助广西沿海港口优势出口海外市场；公司与华峰集团合资的江苏索通32万吨预焙阳极项目正在筹建，该项目有利于进一步满足东南亚市场需求，增加出口市场份额，同时也是公司完善产能布局的重要举措；公司与EGA签署《联合开发协议》，合资的首个海外预焙阳极项目正在稳步推进中。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.2/12.4/15.5亿元（前值为9.3/11.5/14.7亿元），对应PE分别为12/10/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    项目建设不及预期；原材料成本大幅波动；海外经营风险等

生益科技：业绩高速成长，算力时代基础底座材料价值凸显

生益科技(600183)
    主要观点：
    事件点评：公司发布2025年第三季度报告
    2025年三季报正式披露，营业总收入206.14亿元，同比去年增长39.80%，归母净利润为24.43亿元，同比去年增长78.04%，基本EPS为1.01元，平均ROE为16.05%。
    公司积极布局AI领域相关产品，加快AI服务器产品配套的认证力度公司凭借精准的市场洞察力和高效的运营能力，积极应对市场变化和抓住机遇。在市场方面，通过近几年在AI及相关产品的认证布局以及在客户端的积累，需求已逐步转化为实质性的订单：与此同时，利用海外终端的辐射效应，加大了对国内AI服务器、算力、芯片等厂商的产品认证和项目认证的力度，产品结构调整成效逐步显现。公司积极拥抱AI和数字化技术，尤其在研发、生产、工艺/技术等方面进行深度探索和应用尝试，加速智能化自动化升级，提质增效。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入266.01亿元，331.60亿元，393.75亿元，维持前值预期：归母净利润预计公司2025/2026/2027年分别实现利润29.62亿元，40.57亿元和50.40亿元，对比此前预测的公司2026/2027年分别实现利润39.67亿元，50.00亿元有所提升。对应2025/2026/2027年PE分别为53/39/31倍。维特“买入”评级。
    风险提示
    AI需求不及预期，公司研发不及预期，PCB行业竞争激烈，PCB核心上游材料成本高企。

有友食品：Q3持续业绩超预期，新品新渠道共振

有友食品(603697)
    事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收12.5亿元，同比+40.4%；实现归母净利润1.7亿元，同比+43.3%；实现扣非归母净利润1.5亿元，同比+47%。2025Q3实现营收4.7亿元，同比+32.7%；实现归母净利润0.65亿元，同比+44.5%；实现扣非归母净利润0.61亿元，同比+39.3%。
    Q3高基数下收入持续高增，新渠道新产品贡献增量。公司自2024Q3起积极拥抱会员商超渠道导入差异化创新新品，同时探索新兴渠道，收入端环比明显提速，2024Q3/2024Q4/2025Q1/2025Q2/2025Q3收入增速分别为28%/42.9%/39.2%/52.5%/32.7%，Q3在高基数下仍实现超预期增长。今年公司产品积极推新，上半年在会员商超渠道上新2款产品，酸汤双脆表现较好，月销突破千万，原先大单品脱骨鸭掌维持高势能，Q3会员商超渠道贡献增量过半，明年仍有望持续上新。公司积极拥抱新零售渠道，如零食量贩、会员商超和新媒体电商实现高速增长，Q3零食量贩实现持续高增，贡献增量仅次于会员商超，同时传统线下渠道历经调整增速转正。
    新兴渠道放量拉低毛利率，费用率明显下行，Q3净利率表现亮眼。
    2025Q3公司毛利率同比下降2pct至27%，主要由于公司高增长渠道如零食量贩、会员商超毛利率相对传统渠道偏低，新兴线下渠道普遍低毛利率低费用率。费用方面，2025Q3销售/管理/研发费用率分别为8.3%/2.7%/0.2%，分别同比-1/-0.53/-0.07pct，渠道结构变化带来销售费用率下行，同时规模效应提升带动管理费用率持续优化。综上因素，2025Q3净利率同比提升1.2pct至13.8%，净利率表现亮眼。
    新品新渠道势能强劲，成本下行红利有望明年体现。公司以“产品创新+渠道拓展”为核心驱动力，在传统零售渠道中积极寻求结构性突围，突破会员制零售渠道展开深度合作，未来随品类的逐步拓宽，公司和头部会员商超客户合作有望进一步加深。同时，公司布局线上全域平台，开拓线下零食量贩渠道，积极拥抱线上线下渠道变革趋势。品类上公司拓展鸭掌、鸡翅、素食等各类卤味小食，降低泡凤爪单一大单品带来的经营风险，产品矩阵持续丰富。2025年公司提出收入增长不低于20%的目标，有望超额完成。同时近期2025Q3进口鸡爪价格同比下降双位数，成本红利有望明年体现。
    投资建议：根据近期新品和新渠道拓展情况，我们调整盈利预测和目标价。预计2025-2027年实现收入16.2/19.4/22.1亿元，同比增长37.2%/19.5%/14%，实现利润2.15/2.74/3.2亿元，同比增长36.7%/27.6%/16.6%，对应PE为23/18/16X，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品拓展不及预期。

三季度业绩表明AI周期全面启动，目标价上调至90元人民币

生益科技(600183)
    生益科技发布了强劲的2025年三季度业绩。公司收入达79亿元人民币（同/环比增长55%/12%），毛利率大幅提升至28.1%（去年同期/上季度分别为22.9%/26.9%）。净利润同/环比大幅增长131%/18%至10亿元人民币，推动净利率提升至12.8%（去年同期/上季度分别为8.6%/12.2%）。出色的业绩凸显了公司作为AI基础设施核心供应商的战略地位。我们预计公司2025/26年收入将同比增长41%/38%，净利润同比增长102%/79%。重申"买入"评级，目标价上调至90元人民币（基于2026年估值），上调盈利预测以反映公司在AI驱动下的强劲增长势头（本次为更强劲的上升周期）和利润率的持续改善。
    印制电路板：受益于AI服务器的强劲需求。子公司生益电子（688183CH，未评级）业绩创单季度新高，印刷电路板收入达31亿元人民币（同/环比增长154%/40%）。季度收入接近2023年全年水平（33亿元人民币），凸显了AI服务器市场对高层数HDI板的强劲需求。我们看到主要大型云厂商持续加大对AI基础设施的投资。作为AI供应链的主要受益者，我们预测生益电子全年印刷电路板收入将接近100亿元人民币（增长逾一倍），成为集团主要的增长引擎。
    覆铜板：在成本压力下稳健前行。覆铜板业务（含其他）实现收入49亿元人民币（同比增长23%，环比持平）。虽然面临铜价上涨（自7月以来伦敦金属交易所铜价上涨15%）带来的短期压力，但我们预计平均售价的上调将抵消成本通胀的大部分影响。我们预测2025年公司覆铜板收入将增长18%，并带动公司收入增长约41%。
    利润率：产品组合优化推动利润率的结构性提升。2025年前三季度，集团毛利率分别环比上升2.5/2.3/1.3个百分点，在三季度达到28.1%。这反映印刷电路板业务向高价值HDI产品的快速转变（生益电子三季度毛利率：33.9%，同/环比上升9.0/3.1个百分点）。我们预计随着潜在的价格调整，四季度利润率有望进一步改善，预计2025年公司毛利率为27.3%。
    重申"买入"评级，目标价上调至90元人民币，基于35倍2026年预测市盈率（此前为30倍2025年市盈率），接近其5年历史远期市盈率2个标准差以上的水平，主要由于：1）公司在AI上升周期中的结构性定位；2）印刷电路板业务盈利贡献的持续增长以及其相较覆铜板业务的估值溢价。我们将2025/26年收入预测上调1%/16%，净利润预测上调5%/46%，以反映公司强劲的增长和显著的利润率改善。主要风险包括：产能爬坡不及预期、市场竞争加剧、地缘政治风险升级等。

子公司业务发展迅速，新签订单持续增长

华秦科技(688281)
    事件：公司发布2025年三季报，2025年1-9月实现营业收入8.01亿元，较上年同期增长8.63%；归属于上市公司股东的净利润2.43亿元，较上年同期下降21.48%；基本每股收益0.89元，较上年同期下降21.93%。
    子公司业务发展迅速，新签订单持续增长。报告期内，控股子公司华秦航发实现营业收入10,264.16万元，较上年同期增长142.95%，前三季度累计签订订单约2.44亿元；控股子公司华秦光声实现营业收入984.83万元，较上年同期增长184.92%，前三季度累计签订订单约3,700万元，全年预计签订订单约6,500万元至8,000万元，其开发的低频声场成像设备及高性能激光超声检测设备实现了国产替代，高端声学设备类在手订单增长迅速；控股子公司上海瑞华晟实现营业收入1,012.62万元，较上年同期增长1825.28%，前三季度累计签订订单约2,300万元，全年预计签订订单约5,000万元，其不断拓展陶瓷基复合材料在航空发动机、航空器机身及燃气轮机等方向的应用，持续向客户交付零部件开展验证，试制订单增长迅速；安徽汉正实现营业收入221.88万元，前三季度累计签订订单约3,100万元，全年预计签订订单约5,000万元。
    加大研发投入力度，科技创新成效显著。报告期内，公司研发投入10,504.26万元，较上年同期增长81.39%。公司本部在宽温域、多频谱兼容、多功能特种功能材料以及特种功能结构复合材料领域持续开展研制工作，并在热阻材料、重防腐材料、电磁屏蔽材料等领域积极拓展市场，目前部分新产品已实现批产，且有多个产品处在验证试制阶段；报告期内，公司本部科研试制等待批产产品收入占比超过60%，其中特种功能结构复合材料、热阻材料等订单及收入增速较高，科技创新成效显著。
    盈利预测与投资评级：预计公司2025-2027年的净利润为4.09亿元、5.10亿元、6.32亿元，EPS为1.50元、1.87元、2.32元，对应PE为47倍、38倍、31倍，维持“买入”评级。
    风险提示：订单增长不及预期；新产品研发进度不及预期。

2025年三季报点评：收入利润快速增长，销售维持行业前列

滨江集团(002244)
    核心观点
    事件：公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现655.14亿元，同比增长60.64%；归母净利润23.95亿元，同比增长46.60%；基本每股收益0.77元，同比增长48.08%。
    收入利润快速增长：2025年前三季度，公司实现营业收入655.14亿元，同比增长60.64%；归母净利润23.95亿元，同比增长46.60%。收入大幅增长主要由于交付楼盘体量较去年同期增加。归母净利润同比增速低于收入增速，主要由于：1）2025年前三季度公司的资产减值损失为5.33亿元，较去年同期0.85亿元损失扩大较大，主要由于计提存货跌价准备增加；2）权益比例下降，2025年前三季度的少数股东损益占净利润的比例为41.10%，去年同期为7.81%，相对应的公司权益比例下降33.28pct。盈利能力上，公司2025年前三季度毛利率为12.44%，较去年同期提高2.01pct。费用管控上，销售费用率和管理费用率分别为1.22%、0.52%，分别较去年同期下降0.29pct、0.81pct，表明公司费用管控取得成效。
    销售维持前10：根据克而瑞数据，2025年前三季度，公司实现销售面积200.3万方，同比增长17.82%，销售金额786.3亿元，同比下降1.87%，对应的销售均价为39256元/平米，同比下降16.72%。从公司销售金额看，公司已实现全年目标的78.63%，全年目标可期；从排名看，公司前三季度销售全口径金额全国第10，与上半年排名持平，实现“排名维持在行业15名以内”的目标；从市占率看，公司2025年前三季度全口径销售金额占全国商品房销售金额的1.25%，实现“全国份额1%以上”的目标。投资方面，公司在2025年前三季度共新增18个地块，对应总地价为366.39亿元，权益地价为217.34亿元，对应的权益比例为59.32%，其中三季度新增的2个地块均为100%拿地。2025年公司前三季度投资强度为46.60%，拿地较积极。从区域分布看，2025年前三季度新增地块中，金华地块地价占比为3.10%，其余地块均位于杭州，公司维持高质量拿地，聚焦杭州优秀地块。
    融资通畅：2025年7月，公司通过短期融资券融资6亿元，发行利率2.5%。2025年10月，公司发行2年期中票，融资7亿元，发行利率2.85%。公司的融资渠道通畅，通过低融资成本补充流动性。
    投资建议：公司收入利润快速增长，销售维持行业前10，投资持续高质量拿地，聚焦核心。融资端，公司融资渠道通畅，融资成本较低。基于此，我们维持公司2025-2027年归母净利润为28.39亿元、29.76亿元、31.02亿元的预测，对应EPS为0.91元/股、0.96元/股、1.00元/股，对应PE为12.82X、12.23X、11.73X，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险、运营业务不及预期的风险。

2025年三季报点评：改善态势延续，期待Q4业绩继续修复

周大生(002867)
    投资要点
    公司公布2025年三季报：2025Q1-Q3公司实现营收67.7亿元，同比-37%，实现归母净利8.8亿元，同比+3.1%，实现扣非归母净利8.5亿元，同比+1.9%。单拆2025Q3，公司实现营收21.8亿元，同比-16.7%，实现归母净利润2.9亿元，同比+13.6%，扣非后归母净利2.7亿元，同比+7.7%，整体业绩持续修复。
    盈利能力持续提升：①毛利率：25Q1-3为29.7%，同比+9.2pct；25Q3毛利率为28.5%，同比+1pct，主要系金价上涨与产品结构改善带动。②期间费用率：25Q1-3为12.3%，同比+3.7pct，主要系销售费用率同比+3.3pct；25Q3期间费用率为12.6%，同比+0.3pct，主要系管理费用率同比+0.7pct，销售及研发费用率有所改善。③归母净利率：25Q1-3为13.0%，同比+5.1pct；25Q3归母净利率13.2%，同比+3.5pct。
    镶嵌首饰表现较为稳定，线上收入增速亮眼：分品类看，25Q1-3素金/镶嵌分别实现收入49.4/5.6亿元，分别同比-44.4%/-4.9%，收入分别占比73%/8%。分渠道看，25Q1-3线下自营业务收入13.4亿元，同比-0.9%，其中镶嵌/黄金产品分别+67.2%/-4.95%；加盟业务收入33.5亿元，同比-56%；电商业务收入19.5亿元，同比+18%，轻量化、高性价比产品销售占比提升。
    门店结构持续优化：截至25Q3末品牌门店4675家，其中自营/加盟分别400/4275家，25Q3公司净关店43家，其中新开店120家、关店163家，其中加盟店净关36家，关店节奏减缓。
    公司品牌矩阵战略全面发力：①“周大生×国家宝藏”全面升级，与国家级工艺美术大师合作，陆续研发并推出涵盖装扮、婚恋、收藏、祝福礼赠等不同细分场景的产品系列。②“周大生经典”定位非遗时尚，传承“非遗造办”理念，再图发展。③“转珠阁”定位国风文创珠串品牌，大胆突破黄金产品边界，强力破局。多品牌矩阵通过精准的市场细分和差异化定位，助力公司持续提升品牌渗透力。
    盈利预测与投资评级：周大生作为国内头部珠宝品牌，注重品牌年轻化和产品创新，多品牌矩阵持续发力，持续通过IP联名、婚庆场景和日常饰品系列拓宽消费群体，依托渠道布局提升渗透力。我们维持2025-2027年归母净利润预测11.1/12.2/13.1亿元，同比分别+10.1%/+9.3%/+7.6%，2025-2027年PE对应最新收盘价分别为14/12/11X，维持“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，开店不及预期，金价波动等

2025年三季报点评：储能大幅环增，业绩拐点已现

固德威(688390)
    投资要点
    事件：公司25年Q1-3营收61.9亿元，同+25.3%，归母净利润0.8亿元，同+837.6%，扣非净利润0亿元，同+97%，毛利率22.1%，同-0.9pct，归母净利率1.3%，同+1.1pct。其中25年Q3营收21.1亿元，同环比+17.4％/-4.3％，归母净利润1亿元，同环比+200.8%/+754.9％，扣非净利润0.5亿元，同环比+106.1%/+250.3％，毛利率26.2%，同环比+2.8/+5.9pct，归母净利率4.6%，同环比+2.8/+4.1pct，略超市场预期。
    25Q3并网出货环增、储能环比大幅增长。我们预计25Q1-3并网逆变器营收22-23亿，出货约62万台，其中25Q3出货约22万台，环增16%，国内海外出货各11万台，因海外占比继续提升，毛利率环比提升2pct至25%。我们预计25Q1-3储能逆变器营收7-7.5亿，出货约7.8万台，其中25Q3出货约4.5万台，环增86%，毛利率维持43%左右，得益于欧洲市场修复、澳洲补贴带来需求高增，公司出货逐月提升。25年我们预计并网/储能逆变器出货80-85万台/12-14万台，同增50%+/150%+。
    储能电池增长显著、户用系统开发略有收缩。我们预计25Q1-3储能电池营收7-7.5亿，出货超500MWh，其中25Q3出货约310MWh，毛利率维持在35%，25年我们预计电池有望出1GWh左右，同增330%+。我们预计25Q1-3户用分布式系统营收约23亿，出货超800MW，其中25Q3出货约180MW，25年我们预计系统开发将超1GW，同比略增。
    公司费用率同比下降、交付增长拉动存货下降。公司25年Q1-3期间费用12.3亿元，同+18.4%，费用率19.8%，同-1.2pct，其中Q3期间费用4.7亿元，同环比+34.1%/+18.8%，费用率22.4%，同环比+2.8/+4.4pct；25年Q1-3经营性净现金流-0.3亿元，同-96.8%，其中Q3经营性现金流0.1亿元；25年Q1-3资本开支1亿元，同-73.5%，其中Q3资本开支0.3亿元；25年Q3末存货24.8亿元，较年初-6.1%。
    盈利预测与投资评级：考虑到海外市场政策的波动，我们下调公司25-26年盈利预测为2.3/4.7（原值为2.7/5.0）亿元，同比+472%/+104%，对应PE62/31x；上调27年盈利预测为7.1（原值为7.0）亿元，同比+52%，对应PE20x。维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

公司信息更新报告：Q3环比大幅减亏，关注煤电化成长性

甘肃能化(000552)
    Q3环比大幅减亏，关注煤电化成长性，维持“买入”评级
    公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入61.19亿元，同比-21.56%；实现归母净利润-2.75亿元，同比-126.69%，同比转亏；实现扣非后归母净利润-3.32亿元，同比-134.01%，同比转亏。其中，2025Q3公司实现营业收入24.02亿元，环比+33.27%；实现归母净利润-0.93亿元，环比+60.04%，亏损幅度较Q2大幅收窄；实现扣非后归母净利润-1.15亿元，环比+52.12%，环比减亏。考虑到2025年三季度煤炭业务边际改善和未来成长性，我们上调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.24/4.81/8.92亿元（前值为-0.22/3.77/6.69亿元），同比-98.0%/+1927.2%/+85.7%；EPS为0.00/0.09/0.17元，对应当前股价2025-2027年PE为584.6/28.8/15.5倍。考虑到公司煤炭业务仍有增量，煤化工新产能即将释放，新建电厂项目稳步推进，公司未来成长可期。维持“买入”评级。
    煤价下行叠加销量下滑拖累前三季度业绩，Q3煤炭业务边际改善
    （1）煤炭业务：2025年前三季度，受市场环境影响，公司煤炭业务承压，销量同比减少133万吨，综合售价同比下降约92元/吨。但Q3出现边际改善，当季煤炭销量约450万吨，高于约390万吨的产量，环比实现销量增加并开始消化库存。公司预计全年1700万吨的产量目标能够完成。（2）非煤业务：2025年前三季度，公司电力与化工业务有所突破。电力业务方面，发电量同比增加超1亿度，售电电价同比上涨超2分/度，经营情况向好。化工业务方面，气化气一期项目投产，前三季度贡献尿素、合成氨、甲醇等综合产量约26万吨，为公司贡献了新的营收增长点。
    煤电化在建项目有序推进，公司未来成长可期
    （1）煤炭业务：公司目前拥有8对煤炭生产矿井，计划2025年煤炭产量1706万吨，拥有2个在建矿井和1个在建露天矿，其中，景泰白岩子煤矿正在进行竣工验收相关工作；红沙梁露天矿于2025年7月份完成竣工验收，建设规模为300万吨/年，储备产能90万吨/年，划定矿区范围内累计查明煤炭资源量9,323万吨。（2）电力业务：公司目前在建电力项目为兰州新区2x350MW热电联产项目、庆阳2x660MW煤电项目、兰州新区2x1000MW煤电项目。兰州新区2X350MW热电联产项目，设计年发电量33.02亿度，供热量1362.41万吉焦，项目于2023年开工建设，计划2025年底建成投运：庆阳2x660M煤电项目设计年发电量70亿度：兰州新区2x1000MW发电项目设计年发电量90亿度，年耗煤量446万吨，前期工作有序推进。（3）化工业务：刘化化工气化气一期有序推进竣工验收相关工作，预计年底完成项目竣工决算，项目二期正在建设中。
    风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；煤炭产量释放不及预期。

公司信息更新报告：三季度经营业绩超预期，产品和渠道持续优化

潮宏基(002345)
    公司2025年前三季度营收同比+28.4%，剔除减值后归母净利润同比+54.5%公司发布三季报：2025Q1-Q3实现营收62.37亿元（同比+28.4%，下同）、归母净利润3.17亿元（+0.3%），剔除商誉减值后归母净利润4.88亿元（+54.5%）；单2025Q3实现营收21.35亿元（+49.5%）、归母净利润-0.14亿元（-116.5%），剔除商誉减值后归母净利润1.57亿元（+81.5%）。考虑商誉减值影响，我们下调2025年业绩，但基于长期视角看，公司凭借消费者洞察力和差异化产品力，成长逻辑坚挺，因此上调2026-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为4.50/7.33/9.26亿元（2025-2027年原值为5.50/7.00/8.80亿元），对应EPS为0.51/0.82/1.04元，当前股价对应PE为26.7/16.4/13.0倍，维持“买入”评级。
    三季度营收表现优于行业，剔除减值后净利率提升明显
    2025年7-9月金银珠宝社零数据分别同比+8.2%/+16.8%/+9.7%，而公司2025Q3营收同比+49.5%，优于行业大盘。盈利能力方面，2025Q1-Q3/2025Q3毛利率分别为23.2%/21.9%，分别同比-1.0pct/-2.3pct；2025Q1-Q3/2025Q3归母净利率分别为5.1%/-0.7%，分别同比-1.4pct/-6.7pct，剔除商誉减值影响后，2025Q3归母净利率达7.4%，同比提升1.3pct。期间费用方面，2025Q3公司销售/管理/财务费用率分别为8.2%/1.6%/0.4%，同比分别-4.0pct/-0.6pct/-0.1pct，费用率有所下降。
    加盟渠道顺利扩张，差异化产品力巩固核心优势，品牌出海空间可期（1）渠道扩张：公司持续发力加盟模式开拓市场，2025Q1-Q3潮宏基珠宝净增加盟店144家，2025Q3总珠宝门店净增57家，期末总门店数已达到1599家。（2）产品迭代：公司持续迭代品牌印记型产品，战略定位围绕“文化+创新”这一核心，不断拓展产品品类，2025Q3持续推出花丝福禄、花丝风雨桥、臻金八瑞、七珍马宝等系列新款，将传统文化、非遗工艺与现代时尚进行了完美融合。（3）品牌出海：公司计划在2028年底前，于海外开设20家门店，公司海外店客群已突破华人圈层，证明潮宏基东方美学设计具备跨文化吸引力。
    风险提示：行业竞争加剧、加盟拓展不及预期、商誉减值风险等。

2025年三季报点评：工控下游复苏延续，智能机器人备受关注

汇川技术(300124)
    投资要点：
    事件：汇川技术发布2025年三季报。
    点评：
    2025Q3业绩稳健增长。2025年前三季度，公司实现营收为316.63亿元同比增长24.67%；归母净利润为42.54亿元，同比增长26.84%。毛利率为29.27%，同比下降1.75pct；净利率为13.64%，同比提升0.19pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-1.99pct、-0.25pct、+0.77pct、-0.14pct。2025Q3实现营收为111.53亿元，同比增长21.05%，环比下降3.28%。归母净利润为12.86亿元，同比增长4.04%，环比下降21.87%。毛利率为27.51%，同比下降2.18pct环比下降2.13pct；净利率为11.77%，同比下降1.98pct，环比下降2.64pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-1.89pct、-0.19pct、+1.26pct、0.00pct，分别环比变动为+0.33pct、+0.16pct、-0.11pct、+0.13pct。
    下游需求回暖，业务营收增长延续。2025年前三季度公司通用自动化业务实现营收约为131.00亿元，同比增长约20.00%，主要系锂电、工程机械、汽车等行业延续增长态势，机床、半导体、纺织等行业加速增长其中通用变频器业务营收约为40.50亿元，通用伺服系统业务营收约为53.40亿元，PLC&HMI业务营收约为12.90亿元，工业机器人业务营收约为8.70亿元。2025年前三季度通用自动化业务核心利润率保持提升未来公司将通过产品结构优化、降本、控费等维持毛利率稳定。此外，公司加速海外拓展，新兴市场进度快于发达市场。
    定点持续放量，业务营收高增。2025年前三季度新能源业务实现营收约为144.00亿元，同比增长约为39.00%。业务维持高增主要系（1）2025Q3新增定点项目超20个，前三季度累计定点项目约为60个；（2）欧洲大客户放量，海外营收同比增长超50.00%。
    战略业务快速推进。2025H1公司在工业AI技术平台与产品融合方面取得较好进展，完成并落地iFG平台架构，形成覆盖数据、开发、训练、应用全链路的工业AI软件体系。同时，公司围绕核心零部件及具身智能场景化解决方案推进人形机器人相关工作。（1）低压高功率驱动器、无框力矩电机及关节模组等产品从样机研究进入到开发阶段；（2）持续优化行星滚柱丝杠产品磨削和硬车工艺，并集成公司多方面优势为大客户定制直线模组，并完成送样；（3）启动上肢部件的开发工作。2025年9月，公司在工博会展示从机器人硬件到AI平台的全栈能力，受到广泛关注。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2025-2027年EPS分别为2.05元2.56元、3.01元，对应PE分别为38倍、30倍、26倍，维持“买入”评级
    风险提示：（1）行业竞争加剧风险；（2）下游需求趋弱风险；（3）原材料价格上涨风险。

2025三季报点评：指引全年业绩稳健增长，AI有望打开空间

立讯精密(002475)
    投资要点：
    事件：公司前三季度营业收入为2,209.15亿元，同比增长24.69%，归母净利润、扣非后归母净利润分别为115.18和95.42亿元，同比分别增长26.92%和17.55%。单季度来看，公司Q3营业收入为964.11亿元，环比增长53.73%，归母净利润、扣非后归母净利润分别为48.74和39.43亿元，环比分别增长35.36%和23.59%。
    点评：
    公司指引全年业绩稳步增长。公司前三季度营业收入为2,209.15亿元，同比增长24.69%，归母净利润、扣非后归母净利润分别为115.18和95.42
    亿元，同比分别增长26.92%和17.55%。公司报告期内基本完成对莱尼相关资产、闻泰ODM/OEM资产收购，通过垂直整合、资源共享、智能制造赋能与运营体系优化等举措，助力其实现经营面的改善；同时，公司持续深耕消费电子、通信与数据中心、汽车三大业务板块，通过“内生外延”策略驱动三大业务板块协同发展。盈利能力方面，公司前三季度毛利率为12.15%，同比提升0.43个百分点，净利率为5.76%，同比提升0.24个百分点。展望全年，以中值计算，公司指引归母净利润、扣非后归母净利润分别为168.52和143.26亿元，同比分别增长26.08%和22.51%。
    三大业务协同发展，AI有望打开空间。消费电子业务方面，大客户新产品销售数据火热，FY25Q4业绩说明会指引下一季度iPhone收入同比双位数增长，明年大客户亦有望迎来创新大年，产品销售有望进一步向好，公司作为零部件、模组到系统组装环节的核心供应商有望深度受益。另外公司积极切入前沿产品领域，如AR/VR、消费级3D打印、机器人等，持续与客户加深合作，有望逐步贡献增量。通信业务方面，公司凭借高速互联技术、光电技术和热管理领域的垂直整合能力，成功卡位行业技术升级的关键节点，相关产品在海内外云服务商及设备制造商中获得商务合作的重要突破，市场份额稳步提升。汽车业务方面，公司依托“零件-
    模块-系统”三级研发制造能力，从整车线束、连接器基础出发，成功进军智能座舱、智能辅助驾驶、动力系统及智能底盘等核心零部件领域，通过与海内外知名主机厂的深度合作，以及与莱尼集团的深度融合和资源共享，汽车业务客户结构持续优化，产品订单稳步攀升，有望开启第二成长曲线。
    投资建议：预计公司2025-2026年EPS分别为2.32和2.89元，对应PE分别为27和22倍。
    风险提示：全球贸易摩擦加剧；下游需求不及预期；技术推进不及预期；原材料涨幅超预期等。

2025年三季报点评：2025Q3营收稳定增长，利润端短暂承压

柳工(000528)
    投资要点：
    事件：柳工发布2025年三季报。
    点评：
    2025Q3营收稳定增长，利润端短暂承压。2025年前三季度，公司实现营收为257.60亿元，同比增长12.71%；归母净利润为14.58亿元，同比增长10.37%。毛利率为22.25%，同比下降1.23pct；净利率为4.93%，同比下降1.01pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-1.32pct、-0.10pct、+0.29pct、-0.24pct。2025Q3，公司实现营收为75.79亿元，同比增长11.52%，环比下降16.09%；归母净利润为2.28亿元，同比下降32.47%，环比下降60.25%。毛利率为22.08%，同比下降1.59pct，环比下降0.56pct；净利率为1.54%，同比下降3.47pct，环比下降4.09pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-1.69pct、-0.32pct、+0.20pct、+0.77pct，分别环比变动为+0.50pct、+0.55pct、+0.86pct、+1.58pct
    房地产需求疲软拖累业务大额计提。2025年前三季度，公司信用减值损失为6.11亿元，较去年同期扩大亏损3.11亿元；资产减值损失为0.78亿元，较去年同期减少损失0.44亿元。2025Q3，信用减值损失为2.72亿元，较去年同期扩大亏损2.17亿元；资产减值损失为0.28亿元，较去年同期扩大损失0.13亿元。房地产需求疲软，导致塔机业务断崖式下跌，计提大额减值。
    推动国际化布局纵深发展，海外业务为业绩增长“压舱石”。公司加速全球化进程，以“产品组合+全面解决方案”双轮驱动策略持续强化竞争优势，实现技术引领与客户价值升级的双重突破。2025H1海外营收为85.23亿元，同比增长10.52%，占总营收的46.88%。其中，新兴市场增长动能强劲，南亚、中东中亚、印尼及非洲等重点区域营收增速位居前列，最高增速超80.00%。海外市场毛利率为29.69%，同比提升0.60pct较国内市场毛利率高13.87pct。此外，公司第十届董事会第三次会议审议通过《关于公司投资建设印尼制造工厂的议案》，同意公司全资子公司柳工机械印尼制造有限公司投资5亿元人民币在印尼投资建设制造工厂，将有利于公司海外市场本土化布局，持续完善及优化全球供应链体系。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2025-2027年EPS分别为0.82元1.10元、1.41元，对应PE分别为14倍、11倍、8倍，维持“买入”评级
    风险提示：（1）若基建/房地产投资不及预期，公司产品需求减弱；（2

公司信息更新报告：主业经营稳定，单三季度利润略承压

骆驼股份(601311)
    主业经营稳定，收入稳中有增
    骆驼股份发布2025年三季报，公司2025年前三季度实现营业收入121.42亿元，yoy+7.1%，实现归母净利润6.19亿元，yoy+27.0%，实现扣非归母净利润4.78亿元，yoy-0.9%。其中2025Q3实现收入41.47亿元，yoy+9.0%，QOQ+7.5%，实现归母净利润0.87亿元，yoy-49.8%，QOQ-70.4%，实现扣非归母净利润0.74亿元，yoy-46.9%，QOQ-62.6%，单三季度利润有一定波动。考虑到公司布局“铅酸+锂电”双重低压电池技术解决方案，我们维持公司2025-2027年的盈利预测，预计2025-2027年的归母净利润为9.60/12.72/14.49亿元，EPS为0.82/1.08/1.24元，对应当前股价PE为12.5、9.4、8.3倍，我们持续看好公司主业汽车铅酸电池稳定增长，低压锂电业务随规模效应持续减亏，维持“买入”评级。
    受非经营影响，单三季度利润承压
    单三季度收入增长较稳定，但净利润同比有所下降，主要受非主业低压电池经营影响，原因为：（1）经营性损益：受汇率波动影响，汇兑收益同比减少。再生铅行业竞争加剧，导致公司再生铅业务毛利率下滑，再生铅业务主要为了确保主业供应链稳定，公司后续将主动调整产销节奏。（2）非经营性损益：公司所投资项目的公允价值变动收益同比减少。
    低压锂电持续放量，铅酸锂电双轮驱动
    2025H1公司低压锂电收入约3.53亿元，yoy+196%，毛利率从2024年的12.3%提升至2025H1的15%，2025Q3低压锂电订单持续放量，低压锂电的收入与盈利维持高速增长。在前端主机配套市场里，锂电替换铅酸的趋势愈发明显，新能源汽车和部分商用车的低压锂电池需求正在起量，公司已完成低碳产业园首条产线的投产，欧洲PACK工厂也在同步建设中，低压锂电有望成为传统铅酸业务的重要增量与战略补充。
    风险提示：技术变革风险；市场竞争风险；原材料价格波动风险；海外业务拓展不及预期；原材料价格难以传导至终端。