Q1盈利能力显著改善，海南市场加速复苏

中国中免(601888)
    公司发布2026年一季报。26Q1公司实现营收169.06亿元，同比+0.96%；归母净利润23.48亿元，同比+21.18%。Q1公司的盈利能力显著改善，看好海南市场持续高景气下带来的业绩复苏，以及海外拓展带来的业绩增量，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    26Q1营收小幅增长，盈利能力显著提升。26Q1公司实现营收169.06亿元，同比+0.96%；归母净利润23.48亿元，同比+21.18%；扣非归母净利润23.37亿元，同比+20.76%。业绩端增速显著高于营收，毛利率和净利率分别为33.63%、14.02%，同比分别+0.65、+1.74pct。
    离岛免税：把握新政和封关机遇，持续深化海南自贸港业务布局。据海口海关监测，26Q1离岛免税收入为142.08亿元，同比+25.7%。26Q1公司在海南地区实现营收125.85亿元，同比+28.26%，增速略高于海南整体市场。春节期间，海南区域各门店人气销量两旺，三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流量达9.2万人次。
    口岸免税：境外客流快速恢复，核心渠道运营能力持续提升。公司在上海机场、北京机场免税店相继实现高效转场和顺利开业，核心机场渠道运营能力进一步提升，有利于公司充分把握国际客流恢复机遇，持续升级国际航空枢纽免税购物体验。截至3月，上海浦东和北京首都机场的国际航线吞吐量已恢复至19年的104%、69%，境外航线吞吐量已恢复至19年的101%、69%。
    海外拓展：收购DFS大中华区股权，海外业务实现历史性突破。26年1月，公司与DFS达成协议，收购其大中华区零售业务，Q1收购事项已完成交割。同时，公司完成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份，正式确立三方在全球旅游零售领域的合作伙伴关系，国际化布局和品牌协同能力进一步增强。
    估值
    我们预计公司26-28年EPS为2.56/2.94/3.49元，当前股价对应市盈率为25.8/22.4/18.9倍。中长期建议关注海南市场持续高景气下的业绩复苏以及海外拓展带来的业绩增量，并看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    市场竞争加剧、消费意愿恢复不及预期、国际游客恢复不及预期。

2026年一季报点评：长险新单保费与NBV增速创近年来新高

中国人寿(601628)
    投资要点
    【事件】中国人寿发布2026年一季度业绩：1）归母净利润195亿元，同比-32.3%，主要受上年同期基数较高及股市短期波动影响。3）Q1末归母净资产5983亿元，较年初+0.5%。4）加权ROE为3.3%，同比-2.3pct。
    寿险：长险新单保费及NBV高增长，分红险占比明显提升。1）新单保费高增长，业务结构持续优化。2026Q1公司长险新单保费达857亿元，同比增长29.9%，增速创2017年以来同期新高。首年期交保费同比+41.4%，十年期及以上期交保费占期交整体比重同比+4.4pct。2）分红险占比明显提升，2026Q1浮动收益型业务首年期交保费在首年期交保费中的占比超90%，新业务负债刚性成本同比进一步下降。3）一季度NBV同比增长75.5%，增速大幅领先同业。我们预计公司NBV margin同比提升，主要受业务结构优化和负债成本改善带动。
    人力：代理人规模较年初增长，销售队伍量质并进。1）销售队伍基本盘保持稳固，队伍规模继续稳居行业首位。个险人力2025Q1、2025年末、2026Q1分别59.6万人、58.7万人、59.4万人，同比基本持平，较年初+1.2%。2）公司坚持销售队伍分类建设和专业化发展，聚焦“增量做优、存量做强”目标，加快推进销售队伍职业化、专业化、年轻化转型。26Q1公司队伍质态不断改善，优增优育成效不断夯实，绩优人力、优增人力同比提升明显。
    投资：资产规模稳健增长，投资收益短期波动无需担忧。1）2026Q1末投资资产达7.55万亿元，较年初+1.7%。2）一季度总投资收益达到355亿元，同比-33.9%。年化总投资收益率为2.21%，同比-0.54pct。我们认为投资短期波动不能反映公司实际经营绩效，并且4月以来股市回暖预计将带动公司投资收益提升。
    偿付能力充足率明显提升。2026Q1末公司核心、综合偿付能力充足率分别为157%和202%，均较年初提升28pct，我们预计主要是由于债券资产会计重分类的影响，而偿付能力水平提升将为公司保险业务增长和资产配置操作提供更多灵活空间。
    盈利预测与投资评级：结合公司2026Q1经营情况，我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为1580/1667/1806亿元。我们继续看好公司作为行业龙头的竞争优势，当前A、H股市值分别对应2026E PEV0.7x、0.4x，PB1.6x、1.0x，维持“买入”评级。
    风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。

2026年一季报点评：业绩符合预期，多品类稳步加力

东鹏饮料(605499)
    投资要点
    事件：公司公告2026年一季报，26Q1营收58.88亿元，同比+21.46%，归母净利润12.57亿元，同比+28.31%，扣非后归母净利润12.00亿元，同比+25.15%。
    特饮稳健增长，新品提速贡献增量。分产品来看，26Q1特饮、补水啦、其他饮料收入分别为44.1、6.5、8.3亿元，分别同比+13.1%、+13.2%、+120.4%；综合25Q4+26Q1特饮、补水啦、其他饮料收入分别同比+12%、+26%、+135%，补水啦出货端边际放缓主要系新品(海岛椰/港式奶茶等)抢抓春节加大产能倾斜、焕新代言包装等，真实动销端更快。分区域来看，26Q1华南、华中、华东、华西、华北收入分别同比+3%、+18%、+42%、+19%、+44%，考虑到25年华南收入同比+18%、且预计四季度受春节带动增速更快，综合25Q4+26Q1我们预计华南仍有双位数增长。
    毛利率较好提升，费用率相对可控。26Q1销售净利率同比+1.1pct至21.3%，主要系毛销差提升所致。其中销售毛利率同比+2.4pct至46.9%，主要系原材料提前锁价兑现成本红利、规模效应有所体现等综合所致。期间费用率同比+1.6pct(销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.7pct/+0.3pct/持平/+0.6pct)，去年四季度费用已前置投放，一季度费用率相对可控。
    短期动销维持强劲表现，中长期看好平台化潜力。随着终端网点数量逐步下沉到位，2026年以来特饮维持双位数增长，海岛椰/港式奶茶等新品高增贡献增量，补水啦随动销旺季到来有望提速，多品类稳步加力。同时基于后发优势和对饮料市场的深刻洞察，“1+6”多品类均落子景气赛道，中长期看好公司平台化运营能力。
    盈利预测与投资评级：中长期看好东鹏平台化潜力，多元化、海外拓展加速迈向饮料巨头。当前在特饮大单品稳增、补水啦第二曲线崛起的同时，外加依托果之茶战略入局茶饮料赛道，亦规划在东南亚开启出海第一站。参考26Q1经营节奏，我们维持2026-2028年归母净利润预测为56.11、67.25、79.20亿元，对应当前PE分别为21、18、15X，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；原材料大幅上涨风险；新品不及预期风险。

25年报&26年一季报点评：汽车连接器持续放量，加速拓展新兴领域

电连技术(300679)
    投资要点
    事件：2026年4月23日，公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收54.07亿元，同比增长15.99%，实现归母净利润2.70亿元，同比下滑56.68%；2026年一季度，公司实现营收11.92亿元，同比下滑0.39%，实现归母净利润0.87亿元，同比下滑29.32%。
    营收保持稳定，资产减值致使利润短期下滑。分季度看，25Q4公司实现营收13.68亿元，同比增长2.94%，实现归母净利润-1.03亿元，同比下滑163.02%；26Q1，公司实现营收11.92亿元，同比下滑0.39%，实现归母净利润0.87亿元，同比下滑29.32%。25年营收增长基本符合预期，盈利端大幅下滑主要系公司计提资产减值损失及信用减值损失金额较大所致（25年共计提3.03亿元，主要系公司持有长期股权投资资产可能面临强制出售相应计提的减值准备以及计提的存货跌价损失）。
    毛利率有所下滑，盈利能力短期承压。25年公司毛利率为29.95%，同比-3.69pct，净利率为5.35%，同比-8.23pct。分季度看，25Q4毛利率为31.03%，同比-2.31pct，环比+1.18pct，净利率为-8.18%，同比-20.12pct，环比-17.75pct；26Q1毛利率为28.30%，同比-2.43pct，环比-2.73pct，净利率为7.48%，同比-3.25pct，环比+15.66pct。费用率方面，25年期间费用率为18.87%，同比-0.43pct；2026Q1期间费用率为20.62%，同比+1.72pct。25年公司毛利率水平有一定程度下降，主要系部分产品降价、原材料价格上升、新增产能投入使用导致折旧摊销增加，低毛利产品营业收入占比提升，此外研发持续投入和外币业务的汇兑损失等因素，也负面影响了公司盈利水平。
    汽车连接器高速增长，加速拓展新兴领域。公司汽车连接器产品品类丰富且量产经验成熟，已成功导入国内多家头部汽车客户并已实现大规模供货，伴随汽车市场快速发展，尤其是新能源汽车硬件及软件迭代进度加快，公司汽车连接器产品实现了快速发展，25年实现营收20.56亿元，同比增长40.70%。消费电子方面，全球智能手机市场呈现弱复苏态势，国内补贴政策力度同比持平，公司以智能手机为代表的消费电子类业务销售收入维持相对稳定。同时，公司积极拓展非手机消费电子细分领域的海外头部客户，加快推进工业控制领域市场布局，重点发力具身机器人、低空飞行器、无人机及AI服务器、存储服务器等场景的高速连接器产品。
    投资建议：随着智驾级别不断提升，高频高速汽车连接器应用场景不断丰富，单车使用量和价值量提升，公司已导入国内多家头部汽车客户并实现大规模供货，有望景气持续；同时公司积极拓展机器人、AI等新兴领域，后续可期。我们预计2026-2028年公司营收分别为66.34/81.00/98.50亿元，同比+22.7%/+22.1%/+21.6%；归母净利润分别为5.58/7.09/8.85亿元，同比+107.0%/+27.1%/+24.8%；对应EPS分别为1.31/1.67/2.08元/股。维持“买入”评级。
    风险提示：汽车电动化及智能化发展趋势不及预期的风险、新业务开拓不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、技术人才流失风险等。

2026Q1经营拐点显现，静待盈利持续修复

宏川智慧(002930)
    投资要点：
    事件：1）公司发布2025年年报，实现总营业收入11.90亿元，同比减少17.92%；实现归母净利润-4.30亿元，同比转亏；2）公司发布2026年一季报，实现营业收入3.49亿元，同比增长8.01%；实现归母净利0.18亿元，同比下滑12.22%。
    需求疲软叠加大额商誉减值，2025年业绩大幅承压。2025年化工行业景气低迷，公司核心码头储罐业务显著受损，全年储罐综合服务收入9.72亿元，同比-23.17%，毛利率同比回落14.25个百分点至34.90%。年内储罐出租率、仓储收费单价同步下行，主业盈利收缩；叠加计提约3亿元商誉减值，双重因素拖累，全年营收、利润大幅下滑，整体经营承压明显。
    2026Q1环比显著修复，经营拐点已现，静待盈利持续修复。2026Q1公司实现收入
    3.49亿元，同比+8.01%，实现归母净利0.18亿元，同比-12.22%，环比扭亏，结束2025年二季度以来的连续亏损态势。我们认为公司Q1收入的同比增长主要得益于下游化工行业需求边际改善带来的储罐出租率回升，利润同比下滑或因公司遵循“量在价先”的经营策略，价格尚未完全修复。展望后续，如化工品需求逐步修复，储罐利用率有望持续上行，公司盈利水平有望稳步改善，业绩修复弹性或将持续释放。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.46/3.59/4.17亿元，当前股价对应的PE分别为39.3/15.9/13.7倍。公司为石化仓储龙头之一，通过自建和并购持续推进产能扩张，若化工需求复苏，公司储罐出租率或持续回暖，释放盈利弹性，维持“买入”评级。
    风险提示。1）宏观经济景气波动导致需求低于预期；2）行业监管政策变动影响公司扩张节奏；3）危化品仓储事故风险

新签订单稳健，数字业务高增夯实价值增长

隧道股份(600820)
    投资要点：
    收入利润短期承压，高分红延续彰显投资价值。公司2025年实现收入579.27亿元，同比-15.82%，归母、扣非归母净利润为22.14、20.06亿，分别同比-22.07%、-23.08%。营收下滑主要系施工业务收入下降。Q4单季实现收入235.32亿元，同比-9.24%，归母、扣非归母净利润为10.04、10.23亿元，分别同比-25.13%、-21.92%。公司2025年拟现金分红总额（含中期）为6.29亿元，现金分红比例为28.40%，对应4月24日收盘价股息率为3.34%，高分红延续，彰显投资价值。
    综合毛利率提升，数字信息与机械加工及制造业务收入增速亮眼。分业务看，2025年公司施工业、设计服务、基础设施运营业务、数字信息、机械加工及制造分别实现收入456.18、23.64、49.76、9.49、2.77亿元，同比-20.30%、-1.00%、-1.06%、+136.49%、+77.90%；毛利率分别为6.86%、35.37%、25.71%、15.12%、15.35%，分别同比-0.10、+2.14、+1.21、-1.62、+4.23pct。2025年公司综合毛利率为13.99%，同比+1.84pct，盈利能力改善。公司已孵化成立中城交（上海）科技有限公司，布局交通垂类大模型，未来有望在车路协同、低空经济等新兴领域形成新增长点。分区域来看，2025年江浙沪地区营收占比达76.65%，区域市场优势明显。同时，公司持续推进海外市场布局，2025年境外营收达54.75亿元，同比+0.90%，基本持平。
    订单规模维持千亿量级，在手订单充足奠定未来收入基础。2025年，公司全年新签订单金额1030.41亿元，同比+0.02%，连续两年维持在千亿量级。其中道路工程、房产工程、环境工程类订单同比增幅均超40%。截至年末，在手订单总额1787.60亿元，相当于2025年营收的3.1倍，其中已签未开工546.74亿元，在建未完工1240.86亿元。公司在手订单充裕，收入有望企稳回升。
    费用率结构波动，现金流有所收窄。2025年公司期间费用率为9.75%，同比+0.81pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比持平、+0.47、+0.19、+0.15pct，由于收入下降幅度大于费用下降幅度导致比率上升。资产及信用减值损失冲回0.94亿元，同比减少1.33亿元。投资净收益1.93亿元，同比减少12.49亿元。公允价值变动收益为-0.80亿元，同比减少1.67亿元。综合影响下净利率为4.01%，同比-0.29pct，Q4单季净利率为4.62%，同比-0.54pct。全年经营活动现金净流入21.92亿，同比少流入23.95亿元，收现比、付现比分别为106.32%、99.84%，同比分别+8.92、+11.88pct。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为23.31/25.21/26.99亿元，同比增速分别为+5.28%/+8.16%/+7.07%，当前股价对应的PE分别为8.13/7.52/7.02倍。考虑到公司区域市场优势稳固，同时维持稳健现金流与高分红水平，我们认为公司经营韧性与估值优势兼备，维持“买入”评级。
    风险提示：基建投资增速不及预期，施工主业收入持续下滑风险，数字业务拓展不及预期，现金流改善及回款进度不及预期。

营运利润增速好于预期，新业务价值率和投资收益率阶段性承压

中国平安(601318)
    投资要点：
    事件：中国平安披露2026Q1业绩，集团营收和归母净利润分别同比下降6.2%和7.4%至2184亿元和250亿元，集团归母营运利润（OPAT）同比增长7.6%至408亿元，集团归母净资产较26年初增加1.8%至10183亿元，寿险新业务价值同比增长20.8%至156亿元，产险综合成本率同比优化0.8个百分点至95.8%，保险资金投资非年化净投资收益率和综合投资收益率分别同比下降0.1和1.1个百分点至0.8%和0.2%。财报大部分数据符合预期，营运利润增速优于预期，集团内部板块业绩有一定分化。
    点评：
    集团持续推进综合金融战略，资管板块净利润表现强劲
    a、26年Q1末，平安集团价值客户数量较年初增长1.2%，高于0.2%的个人客户数整体增速，我们认为综合金融战略可以在客户粘性、多账户渗透率、行为迁移等多方面持续赋能主业。
    b、分业务来看，26Q1寿险、财险、银行和资管业务归母净利润分别同比-41%、-13%、3%和193%，其中寿险归母净利润大幅下降或主要是权益市场波动所致，资管板块归母净利润由25Q1的11亿增加至26Q1的32亿，我们认为主要原因可能是前期不良风险出清以及券商等子公司经营环境较为景气，同时26Q1平安集团的一次性重大项目和其他项对当期净利润也有正向贡献，主要是集团发行的美元、港元可转债转股价格重估损益约9亿元。
    c、平安财产险业务经营理想，一方面在非车险（我们预计主要是意外险和医疗险）带动下26Q1产险原保险保费增速达到6.8%，实现了较快的增长，另一方面综合成本率进一步改善0.8pct至95.8%
    d、我们看好平安集团全年营运利润和净资产的增长。受益于利率趋势走稳，以及资产扩表，平安寿险板块26Q1的OPAT增速达到6.4%，全年有望带动集团实现OPAT的较快正增长，同时26Q1平安集团其他综合利润中的“可转损益的保险合同金额变动”为正的76亿元，或说明利率通过保险合同负债对净资产的拖累已经减弱。
    寿险多元渠道经营有成效，NBV价值率有所承压
    a、26Q1平安寿险首年保费同比增长45.5%至663亿元，带动NBV同比增长20.8%至156亿元，且银保渠道、社区金融服务及其他等渠道对平安寿险新业务价值的贡献占比同比提升6.8个百分点，多元渠道建设有成效，我们看好在合作银行网点数量增加等推动下，公司银保渠道的持续发展。
    b、26Q1平安寿险的新业务价值率有4-5pct的下降，我们认为价值率的下降可能主要是公司25年底做了退保和疾病发生率精算假设的变更，以及今年一季度分红险占比较高，考虑到分红险要将较多收益分给投保者，相同情况下其新业务价值率低于传统险；展望26年全年，我们认为公司或将通过推出8年交费期等较长期限产品提升新业务价值率，我们看好公司全年NBV将保持较快增长。
    26Q1保险投资资金增速放缓，收益率略有压力
    a、26Q1末平安集团保险资金投资组合规模较年初增加0.9%至6.55万亿元，较去年同期3.3%的配置速度放缓。
    b、26Q1平安保险资金投资组合实现非年化综合投资收益率0.2%，同比下降1.1个百分点，非年化净投资收益率0.8%，同比下降0.1个百分点，我们认为综合投资收益率同比下降较多或主要是同期权益市场波动较大所致。
    盈利预测与评级：中国平安26Q1业绩整体符合预期，寿险首年保费增速、财险综合成本率、资管板块净利润等数据表现较好，但新业务价值率和投资收益率阶段性承压。我们看好在银保渠道带动和个险渠道产品的运作下，26年寿险NBV的增长，也认为随着资产减值的不断确认，后续集团的不良计提压力有望减轻，26年或主要考验公司在权益仓位大幅提升后的投资收益波动把控能力。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1437/1694/1964亿元，同比增速分别为6.7%/17.9%/15.9%，26-28年每股内含价值为89.0/96.2/104.3元，当前股价对应PEV估值为0.65/0.60/0.55倍，维持“买入”评级。
    风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

业务基本盘稳固，业绩维持稳健增长

外服控股(600662)
    公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。公司2025年实现营业收入241.29亿元，同比+8.17%；实现归母净利润6.52亿元，同比-39.96%；实现扣非归母净利4.76亿元，同比+4.16%。2026年第一季度实现营业收入66.41亿元，同比+5.85%；实现归母净利润2.37亿元，同比+12.19%；实现扣非归母净利润1.22亿元，同比+1.74%。公司业绩维持稳健增长，我们维持买入评级。
    支撑评级的要点
    核心数据稳健成长。2025及2026Q1，公司多项指标保持稳健增长，2025年营收、归母净利润、扣非归母净利润分别yoy+8.17%/-39.96%/+4.16%，2026Q1营收、归母净利润、扣非归母净利润分别yoy+5.85%/+12.19%/+1.74%。其中25年归母净利润有下滑，主要原因是24年存在非经常性损益（出售全资孙公司上海新世纪酒店发展有限公司51%股权取得投资收益）。
    业务基本盘稳定，整体稳中有升。2025年各项主营业务表现稳健，同比来看人事管理收入-6.28%、毛利率+0.60pct；人才派遣收入+27.28%，毛利率-5.02pct；薪酬福利收入-2.17%，毛利率-2.03pct；招聘及灵活用工收入+6.81%，毛利率-0.23pct；业务外包收入+9.72%，毛利率+0.03pct。其中，人事管理服务、薪酬福利服务受存量客户需求、市场环境影响收入略减，但在业务外包、招聘及灵活用工、人才派遣领域，则因自身在市场持续深耕、专业化精细化运营积累、客户开拓数量增长等，业务取得了较好的成长。
    数智赋能与国际化战略值得期待。智能化数字化方面，公司系统推进多维度AI创新。产品方面，“外服云”构筑行业级AI基建和能力平台；“凌佳佳”AI求职招聘智能体助力求职和招聘双向匹配；“AI财有道”智能分析平台构成管理分析工具。内部方面，数据中台搭建完成，业务系统上线周期缩短60%以上，外包管理系统上线1159个项目，管理外包员工3万余人。在国际化战略上新签90家客户，涵盖海外雇佣、薪酬外包、管理咨询、招聘及签证服务等多元化领域，香港公司累计服务客户57家，新设以薪酬外包服务为主营业务的合资公司。2025全年来看，境外收入提升34.68%，期待其国际化战略持续推进带来的新增长点。
    估值
    公司业务持续稳健经营，整体稳中有升。期待数智化、国际化、专业化等战略持续指引长期稳定向好发展。考虑市场环境因素影响，我们预测26-28年EPS分别为0.31/0.35/0.37元，当前股价对应市盈率分别为16.3/14.5/13.6倍，公司当前估值水平较低，且具备良好业务增长潜力，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    经济复苏不及预期、企业招聘意愿修复不及预期

2026年一季报点评：业绩超预期，大陆有限RevPAR同增4%

锦江酒店(600754)
    投资要点
    Q1扣非同增473%，超我们此前预期：Q1营收31.21亿元，yoy+6%；归母净利润1.37亿元，yoy+280%；扣非归母净利润1.52亿元，yoy+473%。Q1全服务/有限服务酒店收入为0.55/30.14亿元，同比-6.8%/+6.5%。中国大陆境内收入为23.10亿元，同比+9.1%，超过全年6%增长目标，其中前期加盟/持续加盟收入0.83/11.20亿元，同比+22.7%/10.9%。Q1毛利率33.4%，yoy+1.6pct；销售/管理/财务费用率合计28.8%，yoy-3.0pct；归母净利率为4.4%，yoy+3.2pct。
    大陆房量同增6%，拓店稳步进行：截至26Q1末门店数达1.42万家，yoy+5.4%；运营客房量达137.3万间，yoy+4.9%，中端房量占比72.5%，同比+2.8pct。截至26Q1末大陆门店数达1.31万家，yoy+6.2%；运营客房量达128.1万间，yoy+5.5%。Q1新开门店数306家，关店202家，净开104家，全年新开店目标1200家。
    境内RevPAR同增4%：大陆业务Q1有限服务酒店平均RevPar为143元，yoy+3.7%，较25Q4同增0.1%环比提升。其中入住率为62.3%，yoy+1.4pct；平均房价229元，yoy+1.4%。境内可比酒店RevPar139元，yoy+0.7%，其中直营/加盟分别yoy+11.2%/0.2%。经济型酒店RevPar为94元，yoy+5.2%，优于中端2.0%增速。境外酒店RevPAR61.84欧元，同比-6.8%。
    盈利预测与投资评级：锦江酒店作为中国第一大酒店连锁集团，品牌、运营和管理持续赋能网络扩张。背靠锦江国际协同整合资源，酒店行业供需关系改善，RevPAR修复、直营店减亏和财务费用改善释放利润弹性。基本维持公司盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为11.6/14.1/16.2亿元，对应PE估值为24/20/17倍，维持“买入”评级。
    风险提示：需求恢复不及预期，行业竞争加剧，门店增长不及预期等。

Q1营收稳健增长，氢能首单出海、氨醇项目储备深化

华电科工(601226)
    业绩简评
    4月28日，公司发布2026年一季报，Q1实现营业收入16.24亿元，同比增长8.50%；归母净利润为-0.52亿元，同比减亏36.63%。公司Q1业绩受工程业务季节性结算影响，历年均为亏损，属正常经营节奏，但同比大幅减亏体现盈利质量持续改善。Q1新签销售合同36.85亿元，另已中标暂未签合同15.36亿元；截至2025年末在手合同211亿元，为全年业绩释放提供坚实保障。
    经营分析
    氢能签单与出海双突破，氨醇一体化布局深化。26年4月，中办、国办印发《碳达峰碳中和综合评价考核办法》，双碳考核“硬约束”正式落地，首次将碳排放总量、煤炭/石油消费达峰等14项指标纳入省级考核，氢氨醇非电需求迎国内外共振。26Q1公司签订内蒙古达茂旗首期风光制氢项目，以及俄罗斯制加氢一体站PEM电解槽供货合同，氢能核心装备实现了海外出口突破；“华擎”大功率IGBT制氢电源成功下线，通用氢能两款产品入选“氢能创新产品”。氨醇方面，公司完成氢氨醇一体化项目规划及可研方案十余项，推进撬装化合成氨攻关及年产10万吨绿色甲醇工艺包研发，工艺包已顺利通过校审与评审，氨醇业务产业化基础进一步夯实。
    传统主业稳中有进，协同斩获大基地项目。26Q1公司的热能、建研院联合斩获内蒙古腾格里煤电钢冷塔项目，物料板块签订唐山京唐港堆取料机合同，夯实大型煤电及港口工程领域领先地位。海上风电方面，子公司分别签订宁夏中卫海、新疆华电青河风电塔筒合同，持续受益于“沙戈荒”大基地及海上风电大开发。
    新兴业务多点布局，重力储能与熔盐储热稳步推进。公司重力储能业务加入南方电网储能开发创新联合体，加快MW级模拟实验平台建设；熔盐储热试验平台已进入长周期持续运行，同步推进火电机组深度调峰技术攻关及团体标准编制，为后续商业化奠定基础。
    盈利预测
    预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.35亿元、3.04亿元、3.88亿元，对应PE分别为44.37倍、34.38倍、26.93倍。公司新签合同创新高，海洋工程业绩持续兑现，氢能业务成功破局并入选国家级试点，有望成为未来重要增长极，维持“买入”评级。
    风险提示
    氢能发展不及预期；海上风电项目推进缓慢；原材料价格波动。

25年报及26年一季报点评：业绩符合预期，单壁逐步放量

天奈科技(688116)
    投资要点
    26Q1业绩符合市场预期：公司25年营收13亿元，同比-10%，归母净利2.3亿元，同比-9%，扣非净利1.9亿元，同比-18%，毛利率36.8%，同比+1.6pct，归母净利率17.6%，同比+0.3pct；其中25Q4营收3亿元，同环比-27％/-15％，归母净利0.3亿元，同环比-53%/-60％。26Q1营收3.2亿元，同环比-6％/+6％，归母净利0.6亿元，同环比-3%/+78％，毛利率35.8%，同环比+2.7/-0.7pct，归母净利率17.9%，同环比+0.5/+7.2pct。
    产品结构调整出货放缓、单壁放量可期。25年公司碳纳米管浆料出货量7万吨+（考虑粉体，实际出货量为7.5万吨），同比-17%，在国内多壁碳纳米管市场份额达51.6%，连续多年稳居行业首位。25年公司主动调整结构，减少一代产品，加速推广单壁产品，其中我们预期单壁25年出货量4300吨。我们预计26Q1公司出货量1.75万吨，同比微降，环比微增，其中单壁超2000吨，环比增长26%，份额进一步提升。26Q2公司150吨单壁粉体投产，全年有望贡献60-80吨产能，对应1.5-2万吨浆料，因此我们预计26H2公司单壁出货量将大幅增长，全年销量有望超1.5万吨；同时多壁保持平稳增长，我们预计全年销量8万吨，同比增15%。
    单壁贡献盈利弹性、多壁保持稳定。25年公司浆料收入12.6亿，同比-12%，均价1.8万元/吨，同比+6%，毛利率36.8%，同比+1.7pct。我们测算25年公司单壁浆料单吨利润1万元，多壁单吨利润超0.25万元。26Q1预计公司单壁单吨利润维持稳定；我们预计多壁单吨利润为0.26万元，环比大幅改善，后续随着规模化，单吨有望逐步提升至0.3万元。
    费率逐步降低、净现金流稳定。公司25年期间费用2.4亿元，同比+3.3%，费用率18.2%，同比+2.4pct，26Q1期间费用0.6亿元，同环比+8%/-17%，费用率17.6%，同环比+2/-5pct；25年经营性净现金流2.3亿元，同比-15.2%，26Q1经营性现金流0.4亿元；25年资本开支2.7亿元，同比-31.7%，26Q1资本开支0.8亿元，同环比+31%/-6%；25年末存货2.3亿元，较25年初+10.9%，26Q1末存货2.4亿元，较26年初+2.5%。
    盈利预测与投资评级：由于产品结构调整单壁出货放缓，我们预计公司26-27年归母净利润4.0/5.7亿元（原预测值为5.3/7.5亿元），新增28年归母净利润7.5亿元，同比增77%/42%/31%，对应PE为39/28/21x，但考虑远期单壁放量可期，可贡献盈利弹性，且多壁业务保持稳定，维持“买入”评级。
    风险提示：销量和盈利不及预期，行业竞争加剧。

布局智慧医院数智化安全，聚焦新赛道谋求新发展

电科网安(002268)
    事件：4月24-26日，公司在中国医院信息网络大会，展示智慧医院数智化安全方案。
    投资要点
    密码+数据安全，构建智慧医院数字化安全方案：4月24-26日，公司在中国医院信息网络大会，展示了其智慧医院数字化安全方案。（1）密码即插即用，可以在不改变网络架构、应用不开发一行代码、数据库不进行任何定制等情况下，通过部署2款产品，使得HIS/LIS/PACS等核心系统4周达成密评合规制。（2）全栈数据安全。针对科研、医院、医联体等数据应用及共享业务场景，通过隐私计算、安全云盘等技术，实现医疗数据“可用不可见、合规高效流通”，破解共享困局；并提供覆盖物联网终端、网络、核心系统到数据安全全生命周期的全链路安全防护，构建智慧医院内生安全体系。
    网安业务反超密码成第一大收入来源：2025年公司业务结构发生重大变化，网络安全业务实现收入11.76亿元，同比增长26.18%，收入占比从2024年的37.78%跃升至51.86%，首次超过密码业务成为公司第一大收入来源。与此同时，传统优势的密码业务出现下滑，实现收入10.36亿元，同比下降27.19%，收入占比从57.66%降至45.67%。数据安全业务同样大幅萎缩，收入同比下降50.30%至0.56亿元。
    战略聚焦，新签合同增长提供未来支撑：面对行业挑战，公司战略正从“规模扩张”向“价值创造”重塑。公司在年报中披露，2025年新签合同额实现同比增长，但受签约节奏和项目验收周期的影响，未能及时确认为收入，这为未来业绩恢复提供了积极信号。展望未来，公司将继续深耕党政、金融、能源等重点行业，并积极布局车联网、卫星互联网、低空经济、AI安全等新赛道，致力于打造以密码为核心的数据智能安全服务商。尽管网络安全行业短期面临需求波动，但长期来看，从合规驱动向实战化、服务化演进的趋势不变，市场空间依旧广阔。
    盈利预测与投资评级：考虑短期受政府端需求影响，我们适度下调公司的盈利预期，将公司2026-2027年EPS预测由0.31/0.43元下调至0.11/0.17元，预测2028年EPS为0.23元。考虑后续随着需求回暖订单有望逐渐恢复，依旧看好公司作为行业领头公司的优势地位，维持“买入”评级。
    风险提示：新兴安全业务推进不及预期；公司产品研发不及预期；竞争加剧影响。

矿业转型布局稀有金属，资源端弹性释放打开成长空间

国城矿业(000688)
    投资要点
    战略定位清晰，构建钼、锂双核驱动的稀缺资源平台。公司通过近年来持续的资产重组，已由传统锌铅采选转型为以钼、锂为核心增长极，锌、钛白粉为稳健基本盘的资源综合开发平台。2025年实现归母净利润10.76亿元（同比+138.5%），其中大苏计钼矿（国城实业）净利润11.5亿元，持股60%，是公司核心利润源，东升庙等锌铅矿山提供稳健现金流支持，钛白粉业务处于亏损收窄期。钼、锂两大资源板块已成为驱动公司业绩的核心增长极。
    碳酸锂供需偏紧，大电芯降本打开锂价空间，金鑫矿业弹性逐步释放：我们测算中性供给情景下2026年全球碳酸锂过剩0.5万吨（过剩率0.2%），2027年过剩6.9万吨（过剩率2.6%），总体格局偏紧。海外矿山、盐湖存在多重不确定性，叠加储能电芯规格升级至500Ah+，大电芯降本约10%（约4分/Wh），使储能端对锂价接受度提升至18万元/吨，我们判断碳酸锂价格中枢15-18万元。我们预计公司持股48%的金鑫矿业26/27年权益出货约1.2/2.0万吨，对应权益利润8-9/14-15亿元，项目放量将带动公司业绩进入爆发期。
    钼业务跃升为公司盈利基本盘，全额控股后利润贡献将进一步放大：大苏计钼矿凭借0.117%的高品位及规模化优势，净利率长期维持在47%左右，已成为公司业绩最稳健的支撑。与此同时，传统锌铅采选业务经营成熟，虽然随矿山资源量变动规模有所收缩，但仍持续为公司提供稳定的现金流支撑。
    盈利预测与投资评级：我们预计2026-2028年归母净利润15.2/23.8/32.1亿元，同比+41.3%/+56.4%/+35.0%，对应PE为36x/23x/17x。考虑公司当前处于钼锂双龙头成长期，钼业务扩产将贡献稳健现金流，锂业务随金鑫矿业采选证落地及产能爬坡进入利润爆发期，叠加钛白粉业务2026年有望扭亏，公司业绩弹性将加速释放，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：价格波动风险、需求不及预期、项目放量不及预期。

2025年报&2026一季报点评：隧道/路桥/港口协同发展，多领域拓展与全球化共驱成长

五新隧装(920174)
    投资要点
    重大资产重组落地，标的资产纳入合并报表增厚利润。2025年公司重大资产重组事项落地，标的资产已于2025年12月25日完成资产过户及工商变更登记手续，并纳入本次财务报表合并范围。2025年公司营收14.00亿元（同比+1.58%）、归母净利润1.99亿元（同比+0.52%），扣非归母净利润0.87亿元（同比-16.38%）；2026Q1营收4.73亿元（同比+126%）、归母净利润0.59亿元（同比+105%）、扣非归母净利润0.55亿元（同比+85%）。2025年销售毛利率32.98%（同比+0.13pct），销售净利率14.21%（同比+1.11pct）。费用端，2025年销售费用率7.73%（同比-1.15pct）、管理费用率4.61%（同比+1.08pct），主要系重大资产重组新增审计咨询等费用；财务费用率-0.08%（同比+0.27pct）；研发费用率4.90%（同比-0.53pct）。
    主机市场占比超九成，港口物流、矿山开采与后市场成为增长亮点。2025年公司业务以主机为核心，营收12.96亿元，占比93%，毛利率32.49%；后市场服务营收0.82亿元，占比6%。分领域看，2025年港口物流市场营收占比39.52%，毛利率34.55%（同比+5.52pct），为第一大业务。铁路/公路/矿山开采/能源基建2025年营收占比分别为29%/17%/7%/5%。除港口物流、铁路、公路市场2025年营收同比有所下滑外，矿山开采市场营收0.99亿元，同比大增110%，毛利率37.46%（同比+2.87pct），主要系政策推动矿山智能化改造与公司产品精准适配中小断面场景；能源基建市场营收0.70亿元，同比增长39%，毛利率27.79%（同比+1.45pct），主要受益于水利水电、抽水蓄能项目落地。
    “隧道+路桥+港口”三大基建场景协同，多领域拓展与全球化助力长期成长。1）重组业务协同：兴中科技在交通基建专用设备领域与公司主业深度融合，增强铁路、公路施工装备综合服务能力；五新重工则助力公司切入港口物流智能设备新赛道，打造第二增长曲线，公司由此形成隧道矿山+路桥施工+港口物流三大业务协同格局。2）全球化布局提速：以中资企业“走出去”项目为切入点导入产品；销售与服务团队以海外当地为据点进一步开拓本地市场，公司已初步搭建较高效的海外销售网络。3）长期受益能源基建和矿山开采等需求增长：在巩固铁路/公路等传统基建领先优势基础上，加快开拓水利水电、矿山开采、海外市场、后市场等增量。其中，水电水利产品已小批量应用于雅鲁藏布江下游水电工程，我们预期未来进入建设高峰期时对公司产品需求将逐步增大。
    盈利预测与投资评级：矿山智能化、能源基建、港口自动化政策红利持续释放，后市场与海外业务有望稳步增长，上调2026~2027年归母净利润预测为4.32/4.51亿元（前值为1.44/1.70亿元），新增2028年预测为4.86亿元，对应最新PE为20/19/18x，维持“买入”评级。
    风险提示：1）下游需求不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

2025年年报及2026年一季报点评：25年业绩扭亏为盈，《异环》重磅上线

完美世界(002624)
    事件：
    公司发布2025年年报及2026年一季报
    点评：
    25年业绩扭亏为盈，26年一季度产品周期影响业绩
    2025年公司实现营业收入66.60亿元，同比增长19.55%；实现归母净利润7.31亿元，实现扣除非经常性损益后的净利润5.64亿元，较上年扭亏为盈。报告期内公司非经常性损益1.66亿元，主要系出售乘风工作室产生的处置收益以及政府补助。2026年一季度公司实现营业收入11.71亿元，同比下滑42.11%；实现归母净利润1.03亿元，同比下滑66.02%；实现扣非后归母净利润0.61亿元，同比下滑62.40%，收入及利润下滑主要受产品生命周期、运营节奏等影响。
    《异环》国内及海外重磅上线，有望为公司打开新增长空间
    2025年游戏业务实现营业收入57.11亿元，同比增长10.24%，实现归母净利润8.38亿元，扣非后净利润6.68亿元。其中，PC端实现收入34.95亿元，同比增长48.17%；移动游戏实现收入20.50亿元，同比-19.70%。2025年《诛仙世界》《女神异闻录：夜幕魅影》《诛仙2》等游戏先后在国内外不同区域上线，贡献增量；电竞业务收入延续增长趋势，持续贡献稳定业绩。公司重点产品超自然都市开放世界RPG游戏《异环》于2026年4月23日在国内开启公测，截止4月27日，最高位列APP Store游戏畅销榜第11名，海外版于2026年4月29日上线，覆盖超180个国家及地区，Q2起有望为公司贡献业绩增量。公司影视业务实现营业收入9.21亿元，实现归母净利润-30.27万元，实现扣非后净利润3780.02万元，经营性利润较上年扭亏为盈。2025年，公司出品的《千朵桃花一世开》《只此江湖梦》《嘘，国王在冬眠》《有你的时光里》《绝密较量》《爱上海军蓝》等平台定制剧相继播出，同时继续深耕短剧赛道。
    投资建议与盈利预测
    公司围绕核心赛道发力多品类，重磅产品《异环》于4月底国内及海外相继公测，有望为公司打开新的增长空间。我们估计2026-2028年公司EPS为0.84/1.06/1.19元/股，对应PE为20/16/14，维持“买入”评级。
    风险提示
    新游戏上线不及预期风险，头部老游戏流水快速下滑风险，行业政策风险。

微孔材料国产领军企业 平台化发展奠定长期空间

泛亚微透(688386)
    投资要点：
    微观多孔材料领域的国家“专精特新”企业，以ePTFE膜为基础，持续打造新发展曲线。公司是国内少数以膨体聚四氟乙烯膜（ePTFE）及下游组件为核心业务的新材料供应商和解决方案提供商。公司早期传统业务包括汽车挡水膜、密封件、吸隔声产品等，近年来在“市场利基、产品多元”的发展战略下，公司目前形成了ePTFE、CMD及气体管理产品、SiO2气凝胶产品、高性能线束等四大核心业务产品（2025年合计贡献约79%营收和约92%毛利）。2024年及2025年，公司分别实现收入5.15、7.23亿元，同比分别+25.39%、40.40%；实现归母净利润0.99、1.09亿元，同比分别+14.58%、+9.49%。
    平台价值凸显：我们认为，ePTFE膜及相关技术具有较强的可迁移性，广阔的下游市场潜力下，公司基于ePTFE膜持续研发新品，不断向高成长性领域拓展+推进存量市场国产替代，长期发展潜力显著。
    ePTFE膜具有设备、工艺等多重壁垒，公司打破国外垄断，有望持续推动ePTFE膜及组件市场的国产替代，并打开新的需求领域。ePTFE膜制备所需的拉伸工艺存在壁垒，且ePTFE膜生产设备无法通过外购获得，主要产线和工艺设备需自行设计开发。长期以来，ePTFE膜市场被美国戈尔、日东电工、美国唐纳森等厂家垄断。公司于2011年成功开发出黑色ePTFE透气膜，后续不断研发新产品，打破国外巨头垄断。市场潜力方面，美国戈尔作为ePTFE膜行业的龙头企业，将ePTFE应用于服装面料、线缆、可植入医疗器械、工业滤膜等多个领域，2024年在全球范围的年销售收入达到53亿美元（按照6.82元/美元汇率折合人民币约361亿元）。作为美国戈尔的追赶者，公司当前收入体量（2025年7.23亿元）相对仍处于成长期，未来发展潜力显著。
    存量业务有望继续放量：CMD是公司基于ePTFE膜及干燥剂技术开发的产品；近年来汽车领域需求驱动销量高速增长，产能出现瓶颈后公司定增扩产，后续CMD业务有望快速放量。公司露点控制器（CMD）产品主要针对微小封闭空间进行气体湿度和压力的调节，可有效提升电气电子设备在复杂环境下的可靠性、安全性，目前在汽车车灯、电池包、ECU等领域被广泛应用。2022-2024年公司CMD销量从2022年约176万只增长至2024年的约1243万只；根据公司定增公告，CMD业务面临产能局限；为突破产能瓶颈，2026年2月公司完成定增，募集资金总额为6.71亿元，其中约1.2亿元预计将用于CMD产品智能制造技改扩产项目，该募投项目达产后预计每年CMD合计产能达到约5483万只。此外，户外储能、安防、消费电子、光伏等领域亦有凝露控制需求，亦有望成为中长期增量来源。
    布局线束业务：通过并购实现对凌天达控股，协同效应下，线束业务有望进入规模化发展阶段。作为国产高端线缆供应商，常州凌天达新能源科技有限公司主要产品应用于涉及航空航天、高能物理、电子对抗、机要等高端领域。凌天达全资控股子公司江苏创仕澜传输科技有限公司此前是泛亚微透TRT电缆膜的客户。2023年，公司首次增资入股凌天达（持股比例26.58%），将业务拓展至高性能电缆、线束连接器等领域。2025年6月公司进一步对凌天达增资，增资完成后持股比例由27.07%上升至51%。协同效应下，公司线束业务有望进入规模化发展阶段。
    布局FCCL：开发低介电损耗FCCL挠性覆铜板，有望受益于5G/6G通信、航空航天及其他GHz级高
    频高速场景。需求来看，FCCL下游需求主要来自消费电子，其次来自新能源汽车、5G通信、物联网、AI、医疗等领域，并且下游不同场景对FCCL材料在柔韧性、耐弯折性、信号传输稳定性等指标上提出更高要求。传统三层FCCL及二层FCCL分别存在介电性能受限和绝缘基膜导致的高频低损耗、耐湿热性能不足问题。而公司成功研发的基于聚酰亚胺/含氟聚合物复合绝缘材料的高性能二层FCCL，具备高频低介电常数/低介电损耗、优异的尺寸稳定性及耐环境性能等核心优势，成功突破传统FCCL技术瓶颈。2026年2月公司完成定增，募集资金总额为6.71亿元，根据公司公告其中2.16亿元拟用于低介电损耗FCCL挠性覆铜板项目，项目投产后有望持续推进对当前主要供应商——美国杜邦和日本松下的国产替代。截至2025年12月，公司与航天航空领域的终端客户已完成商务条件谈判，待公司FCCL产品具备批量出货能力并完成验厂后，公司或将会与相关客户签署正式订单并开始逐步批量供货。
    中期展望：以电子皮肤+线束产品，构建机器人领域增长点：
    1）在电子皮肤材料领域，聚合物因具有良好的柔韧性、物化性能可设计性、生物相容性及加工成本优势，已成为构建压力触觉传感电子皮肤的核心材料。ePTFE膜具有耐高低温、耐辐照特性，电气、化学、机械性能安全可靠等特性，我们认为ePTFE或者ePTFE膜与其他材料的复合材料有望成为电子皮肤关键原材料。2025年12月，公司与苏州能斯达签署战略合作协议及委托开发协议，双方将聚焦机器人用ePTFE膜电子皮肤领域开展深度合作，解决电子皮肤使用寿命、耐磨、抗压、防水透气等性能技术瓶颈。
    2）机器人用线缆：从航空航天向机器人领域迁移。公司子公司凌天达线缆可用于航天航空领域，其性能有望满足机器人领域的要求，且正在推动布局：公司研发的机器人用连接电缆在客户端测试中，以超过3500万次循环弯折无故障的成绩顺利通过耐弯折性能认证，可为工业机器人、人形机器人、智慧手等设
    备的高频运动场景提供更稳定的连接解决方案。随着机器人出货量增加，公司作为供应商有望受益。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.77/2.97/4.22亿元，同比增速分别为63%/68%/42%，当前股价对应的PE分别为49/29/20倍。我们选取隆扬电子、再升科技为可比公司，鉴于公司是国内稀缺的ePTFE膜及解决方案供应商，广阔的下游市场潜力下，公司基于ePTFE膜持续研发新品，不断向高成长性领域拓展+推进存量市场国产替代，长期发展潜力显著。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示:募投项目投产节奏低于预期、下游领域客户开拓低于预期、存量业务市场竞争加剧。

2026年一季报点评：业绩基本符合我们预期持续投入研发蓄力长期发展

赛力斯(601127)
    投资要点
    公司公告：公司2026Q1单季度实现营收为257.5亿元，同环比分别+34.5%/-52.8%；实现归母净利润7.5亿元，同环比分别+0.9%/+17.1%；实现扣非后归母净利润1亿元，同环比分别-73.9%/-72.1%。
    核心业务板块盈利仍较稳定。1）营收层面：Q1公司销量共8.8万辆，同环比分别+29.4%/-49.8%；其中问界品牌交付7万辆，同环比分别+54.6%/-54.6%，结构上看M9交付同环比均下滑，影响公司ASP。2）毛利率：Q1毛利率26.2%，同环比分别-1.4pct/-2.4pct，同环比下滑主要原因①受车型销售结构影响，高端车型销量占比下滑；②问界兜底部分订单购置税；③原材料价格上涨。3）费用率：公司Q1销管研费用率分别为14.4%/2.9%/7%，同比分别+0.5/-0.6/+1.5pct，环比分别-0.6/-1.2/+1.7pct。公司Q1研发费用率同环比增长主因在整车及其他创新业务领域持续投入，研发开支较多。Q1汇兑损失影响也较大。4）净利润：合并报表口径单车盈利0.85万元，同环比分别-22%/+133.2%。2026Q1归母净利润同环比均提升。剔除创新业务投入/汇兑影响等，核心业务板块盈利仍较稳定。
    盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下修公司2026/2027/2028年归母净利润预期至71/85/110亿元（原为76/94/120亿元），对应PE为22/19/14x。问界品牌锚定高端，品牌势能继续向上，公司创新业务持续拓展。我们维持公司“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新平台车型推进不及预期等。

新型肥占比提升，产能布局优化

新洋丰(000902)
    新洋丰发布2025年年报：全年实现营业收入180.48亿元，YoY+15.97%，归母净利润16.12亿元，YoY+22.61%。
    主营产品业绩稳健增长。从收入端看，公司2025年磷肥销量127.17万吨，同比增长12.65%，实现营收47.09亿元，同比增长32.45%；常规复合肥销量305.34万吨，同比增长2.49%，实现营收73.81亿元，同比增长6.77%；新型复合肥销量159.63万吨，同比增长15.65%，实现营收49.57亿元，同比增长16.10%。从利润端看，公司2025年磷肥、常规复合肥、新型复合肥毛利率分别同比增加-0.11个百分点、0.96个百分点、2.18个百分点至19.49%、13.29%、23.40%，带动公司综合毛利率同比提升1.77个百分点至17.41%，带动净利润增长。
    公司同时发布2026年1季报：Q1实现营业收入55.00亿元，YoY+17.82%，归母净利润4.99亿元，YoY-3.11%。公司1季度磷复肥产品经营稳定，实现营收端稳健增长。但原料端尿素、硫磺市场价格同比上涨，导致公司综合毛利率同比小幅下滑0.16个百分点至18.01%，拖累利润表现。
    新型肥料快速增长，带动公司产品结构持续优化升级。近年来，公司着力开拓新型肥料市场，大力推进产品创新战略，针对新型肥料的研发、技术推广和市场营销分别打造了高效的研发团队、技术服务团队和市场营销团队。新型肥料销量由2018年的54.85万吨增长至2025年的159.63万吨，7年时间增长了191.03%，年复合增长率达16.49%。新型肥料占复合肥整体销量的比例从2018年的16.56%提升至2025年的34.33%，新型肥料实现的收入占复合肥整体销售收入的比例从2018年的19.65%提升至2025年的40.17%。
    新型肥料的产能建设方面，公司不断优化全国产能布局。公司近年来相继在甘肃金昌、新疆阿克苏等经济作物产区投建基地，精准对接甘肃苹果，新疆棉花等经济作物的规模化种植需求。2025年6月，公司与安徽省蚌埠市淮上区人民政府签署投资协议，拟在淮上化工园区投资建设100万吨/年新型作物专用肥项目，完善全国产能布局。
    公司盈利预测及投资评级：公司是国内磷复肥行业龙头企业，凭借多年打造的一体化成本优势、渠道客户黏性和产品自主创新，构筑了稳固的经营护城河，近年来复合肥销量连续稳定增长；同时公司布局精细磷化工产业，打开长期发展空间。基于公司2025年年报，我们相应调整公司2026~2028年盈利预测。我们预测公司2026~2028年归母净利润分别为18.43、21.65和25.21亿元，对应EPS分别为1.44、1.69和1.97元，当前股价对应P/E值分别为11、9和8倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：原料单质肥价格大幅波动；磷复肥产品价格大幅波动；下游农产品价格大幅波动；市场需求下滑；新建产能投放进度不及预期；环保及安全生产风险。

保险服务业绩双位数增长，投资收益率稳健

中国太保(601601)
    投资要点：
    事件：中国太保披露2026年1季度业绩，集团营收和归母净利润分别同比-1.2%和+4.3%至925亿元和100亿元，集团26年1季度末归母净资产较26年初上升5.8%至3196亿元；寿险NBV同比增长9.6%至64亿元，产险承保综合成本率优化1.0pct至96.4%；集团投资总投资收益率同比小幅下降0.2pct至0.8%，总体业绩表现良好。
    点评：
    保险服务业绩双位数增长，投资收益率表现良好
    1、26Q1太保集团保险服务业绩（保险服务收入-保险服务费用-分出保费的分摊+摊回保险服务费用）同比增长16%至102亿元，实现了两位数增长，我们认为主要原因可能是业务增长带来的服务边际的释放、25年2季度代理人渠道实行“报行合一”后费用的减少、产险综合成本率的优化以及寿险亏损保单的压降；
    2、26Q1集团归母净利润4.3%的同比增速优于利润总额的同比表现，我们认为或和26Q1当季度免税收入较高有关。
    3、26Q1末太保集团投资资产较25年末增长2.8%至3.1万亿元，26Q1集团投资资产净投资收益率和总投资收益率分别为0.7%和0.8%，同比小幅下降0.1个百分点和0.2个百分点，在权益市场波动较大的情况下实现了稳健的投资收益。
    寿险业务：分层经营带动客层上移，新业务价值增速稍慢
    1、26Q1太保寿险通过分层经营实现了客层的上移，代理人渠道和银保渠道中客及以上客户数占比分别提升9.6pct和1.6pct至38.0%和38.5%;
    2、26Q1太保寿险新保期缴规模保费实现较快增长，代理人渠道和银保渠道的新保期缴规模保费分别同比增长43%和38%至114和68亿元；
    3、26Q1太保寿险新业务价值同比增速为9.6%，弱于代理人渠道和银保渠道新保期缴增速，我们认为可能和主力产品缴费期较短以及分红险转型有关。随着代理人渠道10年期及以上分红险新保期缴占比的逐月提升，后续新业务价值增速或有回升。
    盈利预测与评级：26Q1中国太保在归母净利润、归母净资产、产险承保综合成本率、寿险新保期缴规模保费增速和投资收益率方面均表现较好。26年的主要考验或在于寿险银保渠道的竞争加剧。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为568/661/764亿元，同比增速分别为6.2%/16.3%/15.7%，2026-2028年每股内含价值为70.3/77.2/85.1元，当前股价对应PEV估值为0.52、0.47和0.43倍，维持“买入”评级。
    风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

2026年一季报点评：2026Q1收入同比+27%，毛销差亮眼关注新品催化

安克创新(300866)
    投资要点
    业绩简评：2026Q1，公司实现营业收入76.08亿元，同比+26.93%；归母净利润4.72亿元，同比-4.87%；扣非净利润5.47亿元，同比+24.39%。归母与扣非差异主要系持有的股权投资公允价值变动损失约1.0亿元所致（主要来自所持南芯科技的股份股价波动所致）。
    销售费用率大幅优化，研发投入力度加大，汇兑损失拖累财务费用。2026Q1毛利率43.64%，同比+0.36pct，毛利率延续改善趋势。销售/管理/研发/财务费用率分别为19.15%/3.33%/10.59%/1.02%，同比分别-2.20/-0.42/+1.34/+1.40pct。毛销差同比显著扩大2.6pct，我们认为这体现了公司品牌力和溢价能力提升。财务费用从25Q1同期的-0.23亿元转为0.78亿元，主要系汇兑损失增加。有效所得税率从25Q1同期的9.7%提升至15.7%，公司披露部分受OECD支柱二立法模板法规适用影响。
    线下渠道增速跑赢线上，官网高增凸显品牌力。2026Q1收入分渠道看，线上渠道收入51.42亿元，同比+25.17%；线下渠道收入24.65亿元，同比+30.79%，线下增速快于线上，我们认为主要是公司线下渠道布局深化以及储能产品收入增长所致。其中，公司官网贡献收入8.14亿元，同比+46.73%，占总营收10.70%，体现公司品牌认知度提升。分地区看，境外收入72.50亿元，同比+26.35%，占总营收95.30%；境内收入3.57亿元，同比+40.08%。
    分产品近况：①移动充电领域，Anker充电宝产品首批通过中国《移动电源安全技术规范》强制性国家标准整机测试。②消费级储能领域，公司推出全球首个智能混合动力全屋备电方案Anker SOLIX E10；在卡塔尔LNG停产冲击下公司阳台储能业务有望加速。③智能清洁领域，eufy推出搭载HydroJet活水滚筒拖地系统的Robot Vacuum C28，配套五合一智能基站。④创意打印领域，eufyMake E1Kickstarter众筹订单交付基本完成，配套生态（排气扇、空气净化器等）将陆续推出。⑤soundcore推出首款双形态智能降噪耳机AeroFit2Pro，首次将开放式与ANC降噪集于一体。2026年4月，公司发布首款神经网络存算一体（CIM）AI音频芯片Thus，基于NORFlash技术，原生支持4兆参数模型，根据内部实验室测试较传统蓝牙芯片可实现最高150倍AI峰值算力提升。该芯片拟率先搭载于旗舰耳机产品。
    盈利预测与投资评级：安克创新是全球领先的消费电子出海品牌，品牌力和渠道能力持续强化。随着上述新品发力+小充产品从召回中恢复+储能有望迎来高景气，我们将公司2026-2028年归母净利润预期从30.5/36.6/43.2亿元上调至33.1/41.2/49.2亿元，对应同比+30%/+25%/+20%，当前股价对应PE为19/16/13倍（截至2026-04-29），维持“买入”评级。
    风险提示：关税和地缘风险，新品不及预期，行业竞争加剧，海运费及汇率波动等

2025年年报&2026年一季报点评：业绩符合市场预期，“十五五”继续行稳致远

国电南瑞(600406)
    投资要点
    事件：公司发布25年年报及26年一季报，公司25年营收662.3亿元，同比+14.5%，归母净利润82.8亿元，同比+8.8%，25Q4/26Q1实现营收276.5/95.6亿元，同比+10.2%/+7.5%，归母净利润分别为34.2/7.2亿元，同比+9.1%/+6.0%；25年毛利率25.8%，同比-0.8pct，归母净利率12.5%，同比-0.8pct，25Q4/26Q1毛利率25.0%/25.1%，同比+1.6/+0.9pct，归母净利率12.4%/7.5%，同比-0.1/-0.1pct。业绩符合市场预期。
    网内业务持续稳健增长、奠定“十五五”业绩基石。公司25年智能电网/数能融合实现营收334/123亿元，同比+16%/-0.5%，毛利率30.12%/22.62%，同比+0.80/0.21pct，网内业务营收420亿元，同比+6%，占总营收约63%，基本盘稳固。25年是“十四五”收官之年，电网基建投资完成额6395亿元同比+5%，公司网内业务聚焦新一代调度、变电站综自等领域核心产品，特高压柔直换流阀、直流控保保持了龙头地位；“十五五”国网和南网累计投入超5万亿，年均投资额超1万亿，重点投向特高压、配网智能化及数智化转型，南瑞作为国内新型电力系统的龙头企业，网内收入/利润有望保持持续稳健增长。
    “两创”融合培育新质生产力、“三域四层”打开成长边界。公司以网内业务为基石，网外业务加速突破，25年实现网外收入241亿元，同比+33%，能源低碳/工业互联实现营收167/30亿元，同比+37%/5%，毛利率20.21%/21.56%，同比-2.77/5.85pct。储能、风电业务成为核心增长点，中标中广核新疆若羌及洛浦储能、阳江三山岛海上风电、引江济淮二期水力量测等项目，国际业务新开拓坦桑尼亚、马达加斯加等5国市场，调度、配网等专业实现多个首台首套突破或规模化应用，展望26年我们预计公司网外业务有望继续保持高速增长。通过搭建7支“十年磨剑”团队和新市场新业务的2支战队、2支特遣队，以电网域为轴拓展能源互联网域、工业互联网域，打通控制层、感知层、平台层、应用层，形成“三域四层”业务架构，提升公司远期成长空间。
    费用控制能力稳健、合同负债增长较多。公司25年/26Q1期间费用74.3/17.5亿元，同比+14.8%/+13.8%，期间费用率11.2%/18.3%，同比-0.1/+1.0pct，26Q1销售/管理/研发/财务费用率5.2%/3.5%/8.8%/0.7%，同比变动-0.1/-0.2/+1.4/-0.1pct。合同负债86.4亿元，同比+24.2%。应收账款266.5亿元，较年初-0.3%。存货165.9亿元，同比+18.9%。
    盈利预测与投资评级：考虑到原材料成本存在压力，我们小幅下修公司26-27年归母净利润为91.8/104.5亿元（此前93.9/105.3亿元），同比+11%/+14%，新增28年预测120.3亿元，同比+15%，对应现价PE分别为23x、20x、18x，考虑到“十五五”期间电网投资的高景气，维持“买入”评级。
    风险提示：电网投资不及预期、原材料成本上涨、竞争加剧等。

2025年业绩高增，全球化与创新双轮驱动

甘李药业(603087)
    事件：公司发布2025年年报和2026年第一季度报告：2025年，公司实现营收40.52亿元，同比增长33.06%，归母净利润11.44亿元，同比增长86.05%；扣非归母净利润7.80亿元，同比增长81.21%；研发投入13.41亿元，占营收比例为33.08%。2026年第一季度，公司实现营业收入8.78亿元，同比下滑10.84%，归母净利润1.92亿元，同比下滑38.29%；扣非归母净利润1.86亿元，同比下滑13.31%。
    事件点评：
    国内收入同比增近40%，集采优势持续释放。2025年，公司凭借胰岛素接续集采的显著放量优势，成功实现国内业绩强劲增长，全年国内收入达35.13亿元（其中制剂收入34.30亿元，YOY+40.72%），同比增长39.56%。2025全年，公司累计向全国医疗机构供应胰岛素制剂超9000万支，销量同比大幅增长31.71%，市场覆盖深度与广度持续拓宽，服务医疗机构总数达4.8万家。这一系列亮眼数据不仅标志着公司成功通过集采“以价换量”扩大了市场份额，更持续巩固了其在国内市场的核心根基，以实际行动大幅提升了我国广大糖尿病患者的用药可及性。
    全球化战略成效显著，国际业务实现高质量跨越。2025年，公司国际销售收入达5.29亿元，同比增长36.59%。依托二十余年产业积累，公司产品已成功商业化至全球21个国家，并在高端准入与新兴市场拓展上取得里程碑式突破：自主研发的甘精胰岛素今年1月正式获批登陆欧洲市场，成为首款进入欧洲市场的国产三代胰岛素；在新兴市场斩获15个海外注册批件，并成功落地巴西PDP项目，签署10年累计不低于30亿元的技术转移与供应协议，实现了从单一贸易向“技术转移+本土化共建”的模式升级。此外，公司在创新药国际合作上也取得实质性进展，多款在研管线成功与拉美、印度、韩国及巴西知名药企达成区域许可或战略合作，为全球化高质量发展奠定了坚实基础。
    博凡格鲁肽注射液研发进展顺利，NDA在即。2025年，博凡格鲁肽注射液研发进展顺利，2月糖尿病两项III期临床完成首例给药，6月、9月相继在ADA、EASD大会公布II期积极数据，其每双周给药方案降糖减重效果优于司美格鲁肽且安全性良好，国内糖尿病III期研究正加速推进；同年3月该产品美国减重II期临床完成首例给药，为全球首款与替尔泊肽头对头对比减重疗效的单靶点GLP-1RA研究，四季度国内同步启动肥胖/超重两项III期临床，含创新每月一次给药方案，全面铺开糖尿病、肥胖双适应症注册路径。目前全球尚无GLP-1RA双周及月制剂获批上市，博凡格鲁肽凭借长效给药优势与亮眼临床数据，有望成为全球同类首创药物，依托血糖、体重、心血管代谢三重调控机制，助力糖尿病治疗从疾病治疗向健康重塑升级。
    核心胰岛素创新管线多点突破，全球化研发稳步推进。GZR4为国产首个进入III期临床的第四代胰岛素周制剂，欧美同步开展I期，源头分子创新具备同类最优潜力，每周一次给药大幅降低注射频次，降糖效果、安全性及便捷性优势突出，多项临床成果亮相国际权威学术平台、刊发顶级期刊，关键III期已达主要终点。GZR101第四代双胰岛素类似物处于国内II期，降糖疗效优于进口品种，可依托现有渠道快速切入高低端市场。GZR102是国产首个临床阶段的胰岛素/GLP-1RA复方周制剂，II期临床稳步推进，组分协同增效且规避同类产品短板，有望成为同类最优。GZR33创新基础胰岛素日制剂已进入III期；同时公司加速全球化布局，多款品种海外临床有序开展，国内外双轨研发，彰显国内糖尿病创新药研发硬核实力。
    增值税率调整影响一季度业绩。今年一季度，公司利润总额2.13亿元、归母净利润1.92亿元，同比分别下滑1.48亿元、1.19亿元，利润回落主因是非经常性损益大幅减少，叠加经常性收益走弱；当期制剂销量同比增7.48%，但营收同比下降，主要受增值税计税方式调整、国际收入占比提升及产销切换产能等因素影响。
    投资建议：
    我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为13.62/16.63/19.07亿元，EPS分别为2.28/2.78/3.19元，当前股价对应PE为26/21/19倍。考虑公司胰岛素集采后销量持续放量，叠加海外业务增长潜力充足、博凡格鲁肽注射液等在研管线推进顺利，成长动能较强，我们维持其“买入”评级。
    风险提示：
    医保降价/药品集中招标采购风险、新药研发及商业化过程漫长且成本高昂风险、研发人员流失风险

2025年报及2026年一季报点评：稳住百亿规模，份额逆势提升

今世缘(603369)
    投资要点
    事件：公司公告2025年报及2026一季报，2025年总营收101.82亿元，同比-11.81%，归母净利润26.04亿元，同比-23.69%；其中25Q4总营收13.00亿元，同比-18.94%，归母净利润0.55亿元，同比-83.25%。26Q1总营收43.23亿元，同比-15.23%，归母净利润13.85亿元，同比-15.76%。
    25年大众价位韧性更强，省内苏中、省外表现更优。25年白酒行业受到库存高企、动销放缓、总量收缩三重压力，今世缘公司聚力市场攻坚、稳住百亿基本盘。1）分产品来看，25年特A+类、特A类、A类、B类、C/D类收入分别同比-17%、-2%、-20%、-12%、-26%，我们预计淡雅、单开韧性增长，V系、四开、对开有所下滑。2）分区域来看，25年省内、省外营收分别同比-14%、+0.3%，其中淮安、南京、苏南、苏中、盐城、淮海营收分别同比-15%、-16%、-20%、-1%、-16%、-18%，省内苏中、省外表现更优。3）盈利能力来看，25年销售净利率同比-4.0pct至25.6%，主要系毛销差阶段性承压所致。其中毛销差同比-5.1pct(其中销售毛利率同比-0.5pct、销售费用率同比+4.6pct)，此外税金及附加率同比+1.0pct，其他费用率相对平稳。
    26Q1收入降幅明显收窄，下半年有望逐步恢复向好。今世缘自25Q2以来主动调整，26Q1虽营收仍同比下滑15%、但降幅持续边际收窄（25Q2、25Q3、25Q4营收分别同比-30%、-27%、-19%），2026年分季度有望边际向好。26Q1特A+类、特A类收入分别同比-23%、-2%，省内、省外收入分别同比-18%、+0.8%，我们预计淡雅、单开仍延续韧性增长，省外亦逆势提升份额。26Q1销售净利率为32%相对平稳，其中毛销差同比-0.7pct（销售毛利率同比+0.8pct、销售费用率同比+1.5pct），税金及附加率同比-0.7pct。此外26Q1末合同负债15.6亿元，环减1.5亿元/同增10.2亿元，经营势能逐步恢复。
    短期市场份额仍在提升，后百亿省内精耕省外突破。短期来看，今世缘市场份额逆势提升，一是灵活把握当前动销表现好的100-300元价格带，二是省内精耕攀顶、省外攻城拔寨稳步推进。中长期来看，今世缘坚持品牌向上总方向，实施“多品牌、单聚焦、全国化”发展战略，其中省内“高精尖”，持续做强基本盘；省外“三聚焦”，为全国化打基础。
    盈利预测与投资评级：加大关注今世缘逐季恢复节奏，中期省内精耕、省外突破，成长潜力仍足。2025年分红率提升至57%，对应动态股息率4.4%，进一步强化安全边际。参考26Q1经营节奏，我们更新2026~2027年归母净利润预测为26.4、28.3亿元（前值30.8、34.1亿元），新增2028年归母净利润预测为31.2亿元，对应当前最新PE分别为13、12、11X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期

2026年一季报点评：业绩拐点已现，内需回暖&出海战略驱动增长

一拖股份(601038)
    投资要点
    26Q1归母净利润同比+6.2%，公司业绩迎来向上拐点
    2026Q1公司实现营收46.7亿元，同比+2.5%，收入端是连续6个季度以来的首次转正；实现归母净利润5.6亿元，同比+6.2%，业绩明显迎来向上拐点。分市场看，（1）国内：2026Q1大/中/小拖拉机行业产量分别为4.25/8.36/3.20万台，同比分别+8.0%/+1.6%/+3.2%，整体增速明显回暖。（2）海外：2026Q1拖拉机行业出口4.85万台，同比+18.5%，非洲、中亚、东南亚等新兴市场需求旺盛。展望2026年，随着全球粮价筑底回暖，叠加国产设备加速出海，公司作为拖拉机龙头有望优先受益。
    盈利能力稳健提升，经营性现金流明显好转
    2026Q1公司销售毛利率16.54%，同比+0.63pct，销售净利率12.16%，同比+0.4pct，盈利能力提升主要得益于公司全价值链成本管控优势显著，对冲促销力度加大对毛利率的影响。
    费用端来看，2025年公司期间费用率9.76%，同比+1.50pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.52%/3.15%/5.08%/0.01%，同比分别+0.21/+0.17/+0.74/+0.38pct，费控表现保持优异。26Q1经营性现金流净额同比+164%，判断主要系行业回暖带来经营质量好转。
    内外需共振驱动增长，国内复苏+出海扩张打开成长空间
    （1）重视国内市场回暖&政策倾斜：随着内需筑底回升，公司有望通过推进大型化新品上市、优化销售薄弱地区渠道建设、增强“东方红平台”服务能力来进一步提升公司内销竞争力与大客户粘性。同时，政策端加大对动力换向、无级变速等高端农机的补贴倾斜，与公司产品升级方向高度契合，未来有望持续受益。
    （2）提升海外市场份额：全球拖拉机需求旺盛地区农业机械化水平较低，国产设备性价比优势显著，因此出口增速&市场份额均具备持续提升空间。公司2025年海外收入占比已提升至11%，同比+3.3pct，但较工程机械行业约50%的平均水平仍有增长空间，未来有望通过出海加速兑现业绩。
    盈利预测与投资评级：国内粮价较低而生产资料价格高企，但在全球粮价筑底回升与内需回暖背景下，公司作为拖拉机龙头，有望依托“东方红”服务平台与全价值链成本管控优势释放业绩。我们微调公司2026-2027年归母净利润为9.1（原值9.5）/10.3（原值10.6）亿元，预计2028年归母净利润为11.6亿元，当前市值对应PE17/15/13X，维持“买入”评级。
    风险提示：国内行业需求不及预期，农机补贴政策不及预期，出海进展不及预期

2026年一季报点评：净利润超预期，高基数下NBV保持高增长

新华保险(601336)
    投资要点
    事件：新华保险发布2026年一季报。1）2026Q1营业收入221亿元，同比-33.7%。2）2026Q1归母净利润65.0亿元，同比+10.5%。3）归母净资产1236亿元，较年初+10.8%。4）加权ROE为5.5%，同比-1.2pct。
    公司净利润实现较快增长，主要源于两大核心因素：1）一季度以摊余成本计量的金融资产终止确认，带来78亿元相关收益；2）在一季度投资收益波动的背景下，2026Q1公司承保财务损失同比大幅收窄117亿元。
    寿险：“规模价值双提升、品质结构双优化”带动NBV保持高增长。1）公司业务结构改善及业务品质持续提升，助力公司2026Q1实现新业务价值46.6亿元，同比+24.7%。2）保费：2026Q1公司实现长期险首年保费283亿元，同比+3.9%。其中期交保费245亿元，同比+25.6%。3）个险渠道充分践行现代营销新理念，一季度首阶段聚焦长期险首年期交业务，在去年同期高基数上2026Q1实现长期险首年保费146亿元，同比+21.8%；其中期交保费145亿元，同比+22.2%。渠道首月绩优人力创四年以来新高，一季度绩优人力人均期交保费同比增长超25%。4）银保渠道聚焦期交业务规模增长，提升渠道价值贡献。2026Q1实现长期险首年保费134亿元，同比-10.9%；其中期交保费97亿元，同比+30.7%。月均期交举绩网点11717个，同比+15.2%。
    投资：1）截至2026Q1末，投资资产17982亿元，较年初-2.3%。2）2026Q1年化总投资收益率2.1%，同比-3.6pct；2026Q1年化综合投资收益率1.8%，同比-1pct。
    盈利预测与投资评级：结合公司2026Q1经营情况，我们小幅下调2026-2028年归母净利润预测至423/446/470亿元（前值为429/452/477亿元）。当前市值对应2026E PEV0.65x、PB1.59x，仍处低位。我们看好公司将以深化供给侧改革为主线，深刻把握新时代广大居民健康、养老、财富管理等发展机遇，维持“买入”评级。
    风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。

组件海外销量高增，拟收购丽豪加速多晶硅整合

通威股份(600438)
    2026年4月29日公司披露2025年报及2026年一季报，2025年实现营收841亿元，同降9%；实现归母净利润-95.53亿元，亏损同比加深。26Q1实现营收121亿元，同降24%、环降38%；实现归母净利润-24.44亿元，同比减亏6%、环比减亏43%。
    经营分析
    多晶硅市占率提升，经营仍处于承压状态。2025年公司高纯晶硅销量38.48万吨，同比下降17.71%，国内市占率超30%，同比提升2PCT，市占率稳居行业第一。行业经营承压背景下公司持续进行成本及品质优化，硅耗降至1.03kg/kg-Si，还原电耗控制在40kwh/kg以内，显著领先行业。2025年多晶硅行业整体处于承压状态，公司高纯晶硅、化工及相关业务毛利率-5.38%。
    组件海外销量高增。2025年公司实现组件销售43.25GW，组件出货保持全球前五；其中海外市场销量9.52GW，同比高增164%，组件海外市场开拓成效显著，中东非洲、亚太、欧洲多个地区销量高增，同时在国内市场加强与央国企电力开发企业深度合作，分布式业务全年出货位居行业前列。
    推进电池降本增效，多技术路线巩固优势。2025年公司电池片销量103.03GW，继续保持全球第一，其中海外市场销量16.73GW，同比增长73%。报告期内电池行业整体处于亏损状态，公司聚焦降本增效，全年平均非硅成本下降14%（剔除白银价格上涨影响）；同时坚持研发投入，发布量产功率可达650W的TNC3.0组件产品（210R-66版型），率先开拓780W HJT量产路线、银耗降至4mg/W以下，建成行业首条全自动5MW级钙钛矿-晶硅叠层电池试验线、小面积叠层电池效率达到34.94%，多路线提升差异化优势。
    战略收购青海丽豪增强行业话语权。2月24日公司公告，筹划通过发行股份及支付现金的方式购买青海丽豪100%股权，并募集配套资金。“反内卷”背景下，收购丽豪有望进一步提升公司在多晶硅环节的市占率及话语权，加速行业整合及竞争格局优化。
    盈利预测、估值与评级
    根据我们最新的产业链价格预测，调整公司2026-2027年净利润预测至-33.3、29.8亿元，新增2028年净利润预测57.6亿元。考虑到公司在硅料、电池环节的竞争优势及在组件环节的成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动。

26Q1格拉默经营持续改善，座椅国产替代加速

继峰股份(603997)
    2026年4月30日公司披露2026年一季报，26Q1公司实现收入62.42亿元，同比+23.92%；实现归母1.32亿元，同比+26.04%。
    经营分析
    26Q1格拉默业绩同比增长，欧洲区持续改善：格拉默实现营收4.62亿欧元，同比下降5%，实现净利润0.1亿欧，同比+7%，去年高基数情况下持续增长。①美洲区经营性EBIT利润率为-5%，同比-7pct，美洲区略亏；②欧洲区经营性EBIT利润率为7%，同比+1pct，欧洲区裁员后盈利性持续改善；③亚太区经营性EBIT利润率为7%，同比-1pct，主要因为国内汽车车市销量波动。
    座椅收入增长带动继峰分部收入增长：26Q1公司实现收入62.42亿元，同比+23.92%，格拉默收入同比-5.2%，继峰分布收入增长预计主要是因为座椅贡献，蔚来主品牌26Q1销量5.9万辆，同比+112.1%，向后展望，后续吉利、理想等新车持续，公司座椅收入或将快速增长。
    乘用车座椅业绩兑现格拉默业绩持续改善，2021年公司斩获首个乘用车座椅订单，2023年量产、2024年乘用车座椅首次实现盈亏平衡，2025年乘用车座椅实现营收51亿元，实现归母净利1亿元，公司配套理想、蔚来、宝马等高端车型，座椅业务业绩快速兑现；格拉默盈利改善，收购格拉默后格拉默经历了欧洲能源危机、美洲管理层更换等，2025年海外整合成效初现，格拉默2025年实现净利润0.2亿欧元，创2020年以来新高，2026Q1格拉默业绩持续增长，格拉默进入改善周期。
    盈利预测
    公司是国产座椅龙头，2025年座椅开始释放业绩，同时格拉默海外整合效果已现。结合公司经营情况，我们预测2026-2028年归母净利分别为8.01/10.03/11.76亿元，公司股票现价对应PE估值为19/15/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；地缘政治波动风险；下游销量不及预期风险；格拉默整合不及预期的风险；大股东质押风险等。

经营韧性突出，保持稳健增长

美的集团(000333)
    业绩简评
    2026年4月29日，公司发布2026年一季报。26Q1公司实现营收1316亿元，同比+2.5%，归母净利润126.7亿元，同比+2.0%，扣非归母净利润109.6亿元，同比-14.0%。
    经营分析
    整体收入表现稳健，楼宇、机器人业务延续高增。26Q1公司整体营收实现微增，考虑到25Q1公司收入增速超过20%，实际表现非常亮眼，展现出较强的经营韧性。我们预计公司C端、B端业务均实现一定增长，其中C端业务参考产业在线，26Q1美的空调国内+出口合计销量同比增长中个位数以上，1-2月冰洗合计销量略降；B端业务方面，26Q1楼宇科技、机器人与自动化及工业技术收入分别为108亿元、82亿元、68亿元，分别同比+10.1%、+11.8%、-11.7%。
    盈利表现稳健，效率继续优化。26Q1公司毛利率为25.6%，同比+0.1pct。费率方面，26Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别
    0.6pct/+0.0pct/-0.2pct/+3.3pct，效率提升预计主要得益于内部降本增效措施，财务费用上升预计主要系汇兑影响增加。综合影响下，公司26Q1实现归母净利率9.6%，同比-0.04pct。
    盈利预测、估值与评级
    美的经营表现稳健，C端业务韧性突出，B端业务持续高增长。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为471.2、515.5、560.2亿元，同比+7.2%、+9.4%、+8.7%，当前股价对应PE为13.1、12.0、
    11.0倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动；人民币汇率波动；需求不及预期；关税风险。

水电韧性凸显，期待量增价优

国投电力(600886)
    业绩简评
    2026年4月29日晚公司披露2025年报及2026年一季报，全年实现营收530.14亿元，同比下降8.31%；实现归母净利润73.93亿元，同比增长11.30%。26年Q1实现营收125.14亿元，同比下降4.63%；实现归母净利润21.18亿元，同比增长1.91%。2025年分红40.67亿，分红率55%，股息率3.7%。
    经营分析
    2025年公司电源结构分化明显，水电少发但利润韧性突出。全年水电发电量980.94亿千瓦时，同比-5.76%，主要受雅砻江流域、黄河上游来水减少影响，其中雅砻江/大朝山/小三峡分别同比-6.23%/+4.06%/-10.61%。但水电归母净利润54.48亿元，同比+12.4%，雅砻江在来水偏枯下仍同比+11.6%，主要受成本下降及去年补缴税费影响；大朝山受益来水偏丰同比+7.5%；小三峡通过优化交易策略提升电价，利润同比+35.1%。新能源端受电量及上网电价双降影响，国投新能源归母净利润同比-36.6%。
    火电呈现电量下行、利润修复。2025年火电发电量465.34亿千瓦时，同比-17.64%，主要受清洁能源发电增加及外送电量影响；但煤价中枢回落带动燃料成本改善，六座火电厂归母净利润11.93亿元，同比+38.1%，度电利润明显提升。26Q1发电量379.07亿千瓦时，同比-2.78%，其中水电同比-7.82%，火电同比+1.91%。25年平均上网电价0.355元/千瓦时，同比-1.11%，26Q1平均上网电价0.354元/千瓦时，同比-0.28%，在江苏电价下行的状态下，雅砻江电价仍具备较好韧性。
    展望后续，雅砻江水电仍是公司核心成长锚与盈利压舱石。2025年流域来水偏枯对水电电量形成一定压制，看好2026年流域水文数据改善，有望带动水电发电量回升。雅砻江流域梯级电站四阶段开发战略清晰，2030年前将总装机目标23GW，目前卡拉、孟底沟、牙根一级水电站已获核准，进入建设初期。同时配套水风光一体化大基地项目稳步推进，2030年前新能源装机规划20GW，多能互补协同效应持续凸显，为公司长期业绩增长筑牢坚实支撑。
    盈利预测、估值与评级
    预计2026-2028年公司归母净利润分别为78.4/83.8/86.1亿元，EPS分别为0.979/1.047/1.075元，按最新收盘价对应PE估值分别为13.9/13.0/12.7倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    来水波动；上网电价调整风险；煤炭价格上涨等。

26Q1业绩符合预期，海南地区表现亮眼

中国中免(601888)
    业绩快报
    4月29日，公司发布2026年第一季度报告，业绩符合预期。26Q1公司实现营业收入169.06亿元/+0.96%，归母净利润23.48亿元/+21.18%，扣非归母净利润23.37亿元/+20.76%。
    经营分析
    公司利润率持续修复。26Q1公司毛利率33.63%/+0.65pct；归母净利率13.89%/+2.32%。费用率情况改善，销售费用率12.06%/-1.06pct；管理费用率2.69%/+0.16pct；研发费用率0.02%/-0.05pct。少数股东损益显著下降，26Q1占收入0.13%/-0.57pct。
    海南地区表现亮眼，上海地区经营承压。26Q1公司海南地区实现收入125.85亿元/+28.26%，增速快于海南离岛免税（Q1+25.7%），市占率持续提升。春节期间，海南区域各门店人气销量两旺，三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流量达9.2万人次。26Q1上海及其他地区实现收入69.34亿元/-37.68%，我们认为原因系上海仓暂停+机场交接产生暂时冲击。
    DFS收购事项完成，取得核心门店资产。3月19日，公司完成收购DFS集团位于港澳地区的门店及相关无形资产，LVMH集团和Miller家族完成认购公司增发H股股份，正式确立三方在全球旅游零售领域的合作伙伴关系。本次收购有助于公司获得成熟门店网络，占据港澳核心市场。
    行业转向价值驱动，综合能力决定成败。4月14日，海南举行免税行业高端研讨会。专家认为行业正从“价格驱动”转向“价值驱动”，未来竞争将取决于商品力、体验力与运营力的综合能力，包括品牌引入能力、消费场景构建、会员体系深化及服务标准升级等多维体系建设。我们认为中免作为旅游零售龙头，在品牌资源、渠道网络、运营效率及会员生态等方面具备综合竞争优势。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到清明假期、消博会期间离岛免税增速放缓，我们下调公司2026/2027/2028年EPS预测至2.40/2.74/3.08元(原为2.77/3.18/3.57元)，现价对应PE估值为27.48/24.07/21.39倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    消费恢复不及预期、高端消费不及预期、汇率水平大幅波动、国际消费环境恶化

公司事件点评报告：业绩持续出清，稳字当头优先

今世缘(603369)
    事件
    2026年4月28日，今世缘发布2025年年报和2026年一季报：2025年总营收101.82亿元（同减11.81%），归母净利润26.04亿元（同减23.69%），扣非净利润25.95亿元（同减23.22%）。其中2025Q4总营收13亿元（同减18.94%），归母净利润0.55亿元（同减83.25%），扣非净利润0.51亿元（同减83.44%）。
    2026Q1营收43.23亿元（同减15.23%），归母净利润13.85亿元（同减15.76%），扣非13.81亿元（同减15.74%）。
    投资要点
    全年守住百亿，一季度继续出清
    毛利率来看，2025年/2025Q4/2026Q1分别同比-0.5pct/-0.1pct/+0.8pct至74.25%/77.57%/74.40%，主要系产品结构变化所致。费用来看，销售费用率2025年/2025Q4/2026Q1
    4.21%/8.67%/2.13%，主要系稳价格和去库存所致。净利率2025年/2025Q4/2026Q1分别同比-4pct/-16.1pct/-0.2pct至25.57%/4.20%/32.04%。合同负债来看，2025年末/2026Q1末分别为17.08/15.60亿元，分别同比7.25%/190%，蓄水池仍稳定。
    产品升级继续承压，省外开拓有序进行
    产品端，2025年特A+类/特A类产品营收分别为62.25/32.69亿元，分别同减17%/2%；2026Q1特A+类/特A类产品营收分别为24.45/16.24亿元，分别同减23%/1.6%，产品结构升级继续承压。区域端，2025年公司省内营收继续下滑，省外营收9.29亿（同增0.26%）；2026Q1省内/省外营收分别为38.27/4.41亿元，分别同比-17.57%/+0.84%，省外开拓进度顺利，实属不易。经销商来看，2025年底公司共有1358个经销商，净增加130个；其中省内782个，净增加169个；省外576个，净减少39个。
    盈利预测
    2026年是“十五五”开局之年，也是今世缘品牌创牌30周年。公司以“高质发展、稳中求进”为战略总纲，稳固省内市场基本盘，有序推进省外市场及海外市场开拓，逐步提升市场占有率，发展质态优于行业平均；稳定核心大单品策略，提升品牌高度，积极挺进新酒饮赛道并布局新媒体传播矩阵，强化消费者互动，以拥抱消费趋势的多元化。根据2025年报和2026年一季报，我们预计2026-2028年EPS分别为2.10/2.24/2.50元，当前股价对应PE分别为13/12/11倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、四开增长不及预期、V系列增长不及预期、省外扩张不及预期。

公司简评报告：制冷剂景气延续，龙头充分受益

巨化股份(600160)
    投资要点
    事件：2025年公司实现营业总收入269.91亿元，同比增长10.33%；归母净利润37.83亿元同比增长94.29%；扣非归母净利润37.54亿元，同比增长97.23%。2026年一季度，公司实现营收60.18亿元，同比增长3.75%；归母净利润11.73亿元，同比增长45.93%；扣非归母净利润11.64亿元，同比增长47.50%。
    制冷剂驱动利润大增，Q4存在季末扰动：制冷剂业务收入同比增长36.94%至128.71亿元产品均价提升47.55%至3.95万元/吨，毛利率达50.81%（同比+21.74pct），成为2025年归母净利润同比增长94.29%的核心驱动力。其中Q4受到制冷剂季节性价格下滑及公司对巨化锦纶的环己酮、己内酰胺和丁酮肟生产装置计提了约4亿元资产减值损失的影响，Q4公司的营收和归母净利分别环比下滑约7%和55%。2026Q1，制冷剂价格继续同比上升，带动业绩持续向好。
    配额壁垒构筑高护城河，制冷剂龙头有望持续受益。展望2026年，我国HFCs生产配额维持相对稳定（2026年约79.78万吨），在配额总量锁定背景下，行业供给具备刚性约束。下游空调、汽车等消费端在国家补贴政策持续刺激下预计维持韧性。行业供需格局有望继续优化，主流制冷剂价格有望维持高位运行。公司凭借全球领先的三代制冷剂配额优势（2026年约占全国39.30%），持续受益于行业景气度上行。
    非制冷剂业务分化明显，含氟精细化学品放量：含氟聚合物材料和石化材料毛利率均已落入负区间，反映中低端同质化竞争激烈以及公司主动关停15万吨/年己内酰胺装置对板块的阶段性冲击。巨芯冷却液项目一期产能释放（1000吨/年），产品应用于半导体/数据中心/航空航天等高端场景，带动2025年含氟精细化学品销量同比+31%，营收同比+31%，至3.94亿元。随着AI技术发展带来服务器功率密度大幅提升，浸没式液冷成为趋势，公司前瞻性布局全氟聚醚、氢氟醚等系列氟化液产品，巨芯冷却液项目未来有望贡献新的业绩增量。
    氟化工一体化具备自配套优势，新兴增长极蓄势待发。公司拥有氯碱化工、硫酸化工、煤化工、基础氟化工等氟化工必需的产业自我配套体系，形成了从基础配套原料到氟制冷剂、有机氟单体、含氟聚合物、含氟精细化学品的完整氟化工产业链，在原材料供应稳定性和成本控制上具备天然优势。公司2025年完成固定资产投资77.68亿元，有在建工程176项（2025年开工61项），甘肃巨化高性能氟氯新材料一体化项目预计2026年三季度建成，配合自主创新推动产品向“高端化、差异化、高值化”转型，增强高性能氟材料供应能力。
    现金流表现强劲，负债率合理，积极回报股东。2025年公司经营活动产生的现金流量净额为62.61亿元，同比增长127.54%。资产负债率为38.48%，处于行业适中水平，财务结构稳健。公司已于2026年1月实施前三季度分红每股0.18元（约4.86亿元），拟再向全体股东按每10股派发现金红利3.8元（含税），合计派发约15.12亿元，占归母净利润的约40%，分红力度较大。
    盈利预测和投资建议：根据最新财报，我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为51.36、56.06、62.95亿元（2026-2027年原预测值为55.70、64.65亿元），对应EPS分别为1.90、2.08、2.33元（2026-2027年原预测值为2.06、2.39元）。对应2026年4月29日收盘价PE分别为19.36、17.73、15.79倍。公司是氟化工行业龙头，规模及产业链一体化优势明显，制冷剂行业景气有望长期维持，液冷等新兴领域应用促进细分市场增长。维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；新业务培育进度不及预期风险；行业政策变化风险。

公司简评报告：经营底部已现，业绩修复可期

千味央厨(001215)
    投资要点
    事件：公司发布2025年和2026Q1业绩，2025年公司实现营业收入18.99亿元（同比+1.64%，下同），归母净利润0.64亿元（-24.04%）；其中，Q4营业收入5.21亿元（+3.36%），归母净利润0.10亿元（+358.09%）。2026Q1实现营业收入5.83亿元（+23.83%），归母净利润0.23亿元（+5.40%），超市场预期。
    42.602025年餐饮客户表现承压，公司积极开拓新兴客户助力稳健发展。1）分产品看，2025年9,716主食类实现营收8.88亿元（-2.82%），小食类收入为4.06亿元（-7.38%），烘焙甜品类营收9,690/0为4.22亿元（+15.64%），冷冻调理菜肴类及其他1.67亿元（+18.09%）。2）分渠道看，202523.30%年直营实现营收8.98亿元（+11.08%），其中前五大客户同比分别为-4.68%，-6.85%，-2.23
    1.2215.61%、+279.40%和+93.55%，餐饮客户整体承压，但公司积极开拓咖啡茶饮、新零售等新兴客户群体，2025年大客户数量同比增加15家至188家；经销实现收入9.86亿元（-6.19%），主要系行业竞争激烈所致，经销商数量维持稳定，2025年经销商数量为1952家仅减少1家。
    毛利率迎来边际改善，销售费率致使净利率承压。2025年公司毛利率分别为22.71%（-0.95pct），主因行业竞争延续，2025年期间费用率为16.87%（+0.63pct），主要系市场推广费增加所致，销售费率为5.98%（+0.58pct），其余费率稳定，综上，2025年销售净利率为3.29%（-1.15pct）。但自Q4随着行业竞争趋缓，餐饮消费场景复苏，毛利率迎来边际改善，2026Q1毛利率为24.75%（+2.04%），期间费用率为19.27%（+1.50pct），其中管理费率为7.67%（-1.07pct），销售费率为10.71%（+2.70pct），主要系线上投流推广费增加所致，最终销售净利率为3.86%（-0.67pct）。
    投资建议：近些年公司积极开拓新兴渠道客户，2025年大B增长稳健，自2025年Q4以来餐饮行业呈现行业竞争趋缓，消费场景逐渐复苏态势，公司经营底部已现，低基数下盈利弹性可期。适当调整并新增2028年盈利预测，预计2026/2027/2028归母净利润分别为0.86/1.08/1.25亿元（2026-2027年原值为1.00/1.13亿元），增速分别为35.37%/25.32%/15.89%，对应EPS为0.89/1.11/1.29元（2026-2027年原值为1.03/1.16元），对应股价PE分别为48.10/38.38/33.12。维持“买入”评级。
    风险提示：客户开拓不及预期、行业竞争加剧、原材料波动风险、食品安全风险。

2025年报&2026年一季报点评：短期扰动逐步出清，2026年业绩修复可期

巨星科技(002444)
    投资要点
    短期扰动逐步出清，2026年业绩修复可期
    2025年公司实现营收146.7亿元，同比-0.9%；实现归母净利润25.1亿元，同比+8.9%；实现扣非归母净利润23.3亿元，同比+0.9%。单Q4公司实现营业收入35.1亿元，同比-5.4%；归母净利润3.5亿元，同比-3.7%，扣非归母净利润2.9亿元，同比-21.8%。Q4业绩短期承压，主要系：（1）工厂搬迁费用：为应对中美贸易摩擦，公司逐渐将产能从美国转移，Q4计提工厂搬迁费用约1亿元；（2）Q4汇兑损失增大。分产品看，（1）手工具及存储箱柜：2025年收入95.2亿元，同比-5.5%；（2）工业工具/电动工具：2025年收入分别为32.3/17.6亿元，同比-0.1%/+22.6%，手工具受美国关税+高利率对地产交易压制，电动工具受益于公司份额提升。
    2026Q1公司实现营收37.7亿元，同比+3.2%，若还原人民币升值影响公司收入增速约7%；实现归母净利润5.2亿元，同比+11.9%；实现扣非归母净利润5.1亿元，同比+9.3%。得益于数据中心基建，有效弥补了欧美地产需求缺口，且下游库存处于低位，叠加关税影响减弱，我们预计公司26年业绩有望迎来明显修复。
    2026Q1销售毛利率同比提升1.1pct，短期汇兑损失影响费控
    2025年公司实现销售毛利率32.72%，同比+0.71pct，销售净利率17.50%，同比+1.51pct；2026Q1公司销售毛利率31.41%，同比+1.11pct，销售净利率13.90%，同比+0.71pct。在2025年全球关税&汇率不利情况下，公司盈利能力稳健提升，主要得益于公司全球产能布局&OBM业务提升，有效对冲外部风险。
    费用端来看，2026Q1公司期间费用率18.05%，同比+3.38pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.06%/6.59%/2.65%/1.75%，同比分别+0.05/+0.37/+0.43/+2.53pct。现金流方面，公司Q1经营性现金流同比下降86%，预计主要系原材料采购增加，预示了未来几个季度的收入强度。
    全球化布局有效对冲关税与汇率风险，电力工具释放增长弹性（1）公司已形成“全球制造、区域分发”的分布式产能网络，2026年公司海外产能占比有望接近60%，在有效应对各类外部风险的同时有望进一步降低综合制造采购成本，提升公司产品的终端市场竞争力。（2）电动工具：2025年公司持续开发电动工具新品，并首次打入欧洲市场，电动工具收入/毛利率同比分别增长22.55%/6.09pct，收入规模与盈利能力双击，力争在未来几年收入端都能实现高速增长，成为公司第二成长曲线。
    盈利预测与投资评级：工厂搬迁及汇兑损失扰动下公司短期业绩承压，但随着全球产能布局优化、电动工具加速放量、关税影响减弱，公司业绩有望修复上行。我们调整公司2026-2027年归母净利润为30.0（原值30.1）/35.3（原值36.0）亿元，预计2028年归母净利润为40.9亿元，当前市值对应PE14/12/10x，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求恢复不及预期，国际贸易风险，行业竞争加剧，汇率及原材料价格波动风险。

26Q1营收同增36%，X-BIONIC等品牌引领高增长

三夫户外(002780)
    投资要点：
    公司26Q1营收同增36.0%。三夫户外发布25年年报及26年一季报。公司25全年实现营收9.6亿元，同比+19.4%；25年实现归母净利润0.5亿元，同比扭亏；25年毛利率59.2%，同比+2.5pct；25年归母净利率5.6%。公司26Q1实现营收2.6亿元，同比36.0%；26Q1实现归母净利润0.3亿元，同比+141.9%；26Q1毛利率61.8%，同比+2.3pct；26Q1归母净利率11.6%，同比+5.1pct。现金流方面，25年公司经营性现金流净额同增190.7%至0.7亿元，经营状况持续向好。
    分品牌：“自有品牌+独家代理”驱动公司营收高增长。自有品牌端，X-BIONIC25年实现营收3.9亿元，同比+35.9%；在公司持续投入下，X-BIONIC品牌通过明星代言及科技加持不断突破，为公司营收增长核心驱动（25年该品牌营收占比达41.2%），且26Q1营收同增53.7%持续引领公司营收高增。代理品牌端，CRISPI25年实现营收1.1亿元，同比+17.7%；Houdini25全年实现营收1.1亿元，同比+69.1%；LaSportiva+Danner+MysteryRanch25全年实现营收1.5亿元，同比+26.6%。
    分渠道：25年线上渠道营收同增36.8%，会员体系完备。公司线上渠道25年实现营收4.8亿元，同比+36.8%，营收占比达49.8%，为公司营收增长核心驱动；公司25年实现批发收入1.1亿元，同比+38.6%，我们认为主要受益于Houdini营收的快速增长。此外，公司会员体系持续完善，25全年门店累计会员总数达46.5万人，新增注册会员4.2万人，会员人数同增10%左右，会销比达93%，会员数量的持续增长或为公司业绩长期增长打下坚实基础。
    深耕户外零售赛道多年，公司优质户外品牌资源丰厚。公司近年持续通过收购等方式获得多个户外头部品牌的中国区域代理权，持续丰富户外品牌矩阵，提升消费者心智并筑高竞争壁垒。展望26年，据三夫户外微信公众号，公司将持续加大X-BIONIC品牌的研发投入，推出Terraskin越野系列等新品；公司仍将大力布局线下门店，26年计划开设X-BIONIC单品店12-15家、Houdini单品店3-4家、Crispi单品店2-3家、三夫战术户外店2-3家。
    盈利预测与评级：预计公司2026-2028年归母净利润分别0.80亿元/1.15亿元/1.55亿元，同比分别增长49.69%/43.37%/35.64%。考虑到公司多个品牌仍处于品牌发展期且有望在具备规模化效应后提升运营效率，维持“买入”评级。
    风险提示。零售环境修复不及预期风险；店铺拓展进度不及预期风险；部分垂类产品发展不及预期风险。

1Q26毛利率大幅改善，高银价扩大ABC电池优势

爱旭股份(600732)
    1Q26毛利率大幅改善，财务费用大增拖累业绩：公司4Q25收入40.2亿元（人民币，下同），同/环比增长23%/27%，亏损12.9亿元，同比收窄48%，但环比扩大338%，主要是由于毛利率下降和计提7.0亿元资产减值。1Q26收入44.4亿元，同/环比增7%/10%，亏损4.4亿元，同比扩大46%，环比收窄66%，不及我们预期；期内毛利率7.2%，同/环比大幅提升6.7/11.4个百分点，销售/管理/研发/财务费用率3.0%/3.4%/2.0%/6.0%，同比-0.1/-0.6/+0.2/+5.9个百分点，财务费用大增主要由于融资贴息减少和汇兑损益由去年同期的收益变为损失；计提资产减值1.1亿元。尽管账面亏损较大，但4Q25/1Q26经营活动现金流仍达5.6/7.0亿元。
    2H25ABC组件盈利改善，传统电池片拖累较大：公司2H25组件毛利率5.7%，环比提升1.2个百分点，销量6.14GW，环比下降28%，不及我们预期，主要由于抢装结束后中国内地光伏需求回落；传统电池片毛利率-11.2%，环比降5.9个百分点，影响公司业绩。
    高银价扩大ABC电池优势：白银价格2025年初至今涨超1.5倍，导致银耗较高的TOPCon电池成本大增，而公司通过长期研发已掌握电镀铜量产技术，业内率先实现无银化，采用该技术的ABC电池成本不受银价影响，在高银价下成本优势明显扩大。
    老旧产能改造为ABC后盈利有望大幅改善：公司近期公告拟将义乌基地四厂现有PERC电池产能和滁州基地现有部分TOPCon电池产能升级改造为5GW和6GW ABC电池产能，分别将于3-4Q26陆续投产，合计投资金额16.65亿元。目前ABC电池盈利远优于PERC和TOPCon电池，改造完成后公司老旧产能盈利有望大幅改善。
    ABC电池在高银价下有望获取超额利润，维持买入：我们下调盈利预测，基于18倍2027年市盈率，目标价下调至16.25元（原18.80元）。我们看好公司独有的无银ABC电池在高银价下获取超额利润，维持买入。

公司信息更新报告：Q1业绩同环比增长，全球化布局引领公司长期成长

赛轮轮胎(601058)
    Q1业绩同环比增长，看好公司长期成长趋势，维持“买入”评级
    2025年，公司实现营收367.92亿元，同比+15.69%，归母净利润35.22亿元，同比-13.30%。2025Q4，公司实现营收92.05亿元，同比+12.61%，环比-7.95%；归母净利润6.51亿元，同比-20.54%，环比-37.47%。2026Q1，公司实现营收94.61亿元，同比+12.48%，环比+2.78%；归母净利润10.56亿元，同比+1.72%，环比+62.31%。公司业绩符合预期，轮胎销量持续增长，我们维持2026-2027年、新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为48.99、59.07、65.54亿元，EPS分别为1.49、1.80、1.99元，当前股价对应2026-2028年PE为9.6、8.0、7.2倍。我们看好中国轮胎在全球市场份额提升的逻辑将持续兑现，公司全球化布局有望带动长期成长，维持“买入”评级。
    Q1公司轮胎销量、均价同比增长，原材料综合采购价格同比下降12%2025Q4公司轮胎产、销量分别为2,145、2,069万条，同比分别+6.25%、+13.19%，环比分别+4.64%、-2.88%。2026Q1公司轮胎产、销量分别为2,255、2,129万条，同比分别+13.43%、+9.92%，环比分别+5.16%、+2.93%；自产自销轮胎收入为91.33亿元，同比+12.89%，环比+1.88%；天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比下降12.12%，环比下降1.07%。
    全球产能布局提速，为公司长期成长奠定坚实基础
    2025年1月，公司在柬埔寨投资扩建年产165万条全钢胎项目；5月，印尼、墨西哥生产基地相继实现首胎下线；8月，在埃及投资建设年产300万条半钢胎及60万条全钢胎项目；9月，在沈阳新和平工厂投资建设年产330万条全钢胎及2万吨非公路轮胎项目；11月，在潍坊工厂投资建设年产5.14万吨非公路轮胎项目。2026年1月，公司将印尼工厂的年产能调整为600万条半钢胎、75万条全钢胎、1万吨非公路轮胎及150万套内胎及垫带；4月，公司又在埃及投资建设年产705万条子午线轮胎扩建项目，项目建设完成后，埃及工厂将具备年产900万条半钢子午线轮胎及165万条全钢子午线轮胎的生产能力。
    风险提示：下游需求不足、产能释放不及预期、成本端大幅波动等。

公司信息更新报告：2026Q1业绩同环比增长，产能建设加快推进中

胜宏科技(300476)
    2026Q1业绩同环比增长，利润率仍保持高位，维持“买入”评级
    2025年公司实现营收192.92亿元，yoy+79.77%，实现归母净利润43.12亿元，yoy+273.52%。2026Q1，公司实现营收55.19亿元，yoy+27.99%，qoq+6.65%；实现了归母净利润12.88亿元，yoy+39.95%，qoq+20.73%；2026Q1实现毛利率34.46%，yoy+1.08pct，qoq+0.95pct；实现净利率23.34%，yoy+1.99pct，qoq+2.72pct，公司绑定国际头部客户，AI业务维持高增长，在上游原材料价格持续提升的背景下，公司利润率仍维持高位，Q1销售费用率、管理费用率、研发费用率均实现同环比下降，财务费用率在汇兑等因素影响下上升。基于公司AI领域订单释放节奏以及产能的持续扩充，我们上调2026、2027年利润预期，新增2028年利润预期，预计2026-2028年归母净利润为91.19/154.41/222.88亿元（2026、2027年原值为47.90/80.40亿元），EPS为9.28/15.71/22.68元，当前股价对应PE为33.7/19.9/13.8倍，维持“买入”评级。
    持续加强AI布局，技术能力迈上新台阶
    公司在高多层及高阶HDI领域均具备较强优势，在高多层领域，公司具备100层以上高多层板制造能力，在HDI领域，公司已经实现6阶24层HDI产品大规模生产，同时在布局10阶30层HDI与16层任意互联HDI技术，支持最前沿人工智能产品及自动驾驶平台。公司在AI算力卡、AI Data Center UBB＆交换机市场份额全球领先。
    加快产能建设节奏，为AI业务放量奠定基础
    公司计划2030年达到千亿产值，国内产能方面，惠州厂房四项目现已分阶段逐步投产，目前处于爬坡与量产阶段；厂房十、十一项目正按计划快速有序推进中。海外产能方面，公司泰国工厂A1栋一期升级改造已于2025年3月完成，二期高端产能已经开始生产验证板；泰国A2栋厂房和越南工厂的建设也正在按计划推进中。
    风险提示：产能建设节奏不及预期；竞争加剧风险；客户订单释放节奏不及预期。

中小盘信息更新：2026Q1营收持续高增长，拟收购菲莱测试切入光通信

日联科技(688531)
    2026Q1营收维持高增长，维持“买入”评级
    公司发布2026年一季报，2026Q1实现营收2.96亿元，同比+48.34%；归母净利润0.44亿元，同比+24.98%；扣非净利润0.32亿元，同比+63.17%。公司单季度收入增速自2025Q2开始已连续四个季度超40%，考虑到下游锂电、电子半导体行业持续高景气，我们预计后续公司业绩增速有望逐季度提速。我们维持2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为3.36/4.82/6.79亿元，对应EPS分别为2.03/2.91/4.10元，当前股价对应2026-2028年的PE分别为49.6/34.5/24.5倍，维持“买入”评级。
    新兴产业检测领域取得重大进展，光模块、PCB、液冷多点开花
    公司保持对产业趋势的前瞻性洞察，加速布局光模块、PCB、液冷板等新兴产业领域。在光模块检测领域，公司面向光模块检测场景研发的X射线智能检测设备，可实现光模块内部芯片、金线键合、光纤对准等精密结构的高分辨率成像，兼顾无损检测、高精度与高速检测需求，目前已联合多家下游厂商开展光模块样品试测。在PCB检测领域，公司X射线智能检测设备可实现高多层PCB内部结构及背钻工艺的可视化成像，同时兼顾检测精度与量产效率，已面向胜宏科技、鹏鼎科技、景旺电子等一二线PCB厂商实现出货。在液冷检测领域，公司依托X射线对金属材质的穿透能力，实现液冷板内部流道结构、焊接质量的可视化检测，精准定位缺陷位置与类型，相关设备已面向下游客户实现批量出货。
    拟收购菲莱测试控股权，全面进军光通信检测领域
    2026年4月28日，公司发布收购预案，拟通过发行股份、转债及支付现金购买菲莱测试控股权并同步募集配套资金。菲莱测试是国产光电子器件可靠性测试设备中覆盖最全面的企业之一，囊括光通信产业链上游晶圆、芯片、器件等核心环节的测试需求，形成了从晶圆级到模块级、毫瓦级到千瓦级全功率段、从研发验证到量产老化的全链条产品体系，客户已覆盖客户A、源杰科技、长光华芯、天孚通信、光迅科技、剑桥科技、Lumentum、Fabrinet等国内外光通信龙头企业。
    风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、并购交易不确定性。

公司信息更新报告：收入快速增长，AI相关业务高质量发展

神州数码(000034)
    国内IT产品、技术解决方案和服务商，维持“买入”评级
    考虑研发投入加大及IIC项目的影响，我们下调公司2026-2027年归母净利润预测为9.03、11.80亿元（原值为13.38、16.70亿元），新增2028年预测为15.40亿元，EPS分别为1.25、1.63、2.12元/股，当前股价对应PE分别29.6、22.6、17.3倍，考虑公司正推进数云融合及信创战略，维持“买入”评级。
    收入快速增长，AI相关业务高质量发展
    2026年一季度公司实现营业收入405.57亿元，同比增长27.62%；实现归母净利润2.36亿元，同比增长8.62%。其中，AI相关业务继续保持高质量发展态势，收入实现约155亿元，同比大幅增长119%。公司销售毛利率为3.37%，同比下降0.36个百分点。
    受益于Token经济红利，自有品牌产品及服务强劲增长
    Token经济蓬勃发展，2026Q1公司自有品牌产品及服务业务收入实现18.9亿元，同比强劲增长44.1%。公司互联网行业再突破，大客户签约额近百亿，并中标多个亿级新项目；同时公司深耕政企、金融等行业，神州鲲泰先后中标浦发银行1.6亿元服务器订单、中信银行CANN生态信创大模型服务器采购等重点项目，全线主力产品入围中央直属机关及全国人大机关2026年度采购，为全年业绩稳健增长奠定强力开局。此外，公司自有品牌AI Infra矩阵多点开花，覆盖云网边端的全域算力布局进一步完善。其中，神州鲲泰聚焦AI大模型训推与通用计算场景，基于“鲲鹏+昇腾”技术路线推出包括KunTai A989I3超节点服务器、KunTaiW916AI推理工作站、KunTai R626K2训推一体服务器在内的多款重磅新品，以及OpenClaw本地化部署方案、全面支持DeepSeek V4的多元算力方案。
    风险提示：市场竞争加剧风险；供应链风险；应收账款管理风险；资产负债率过高风险。

公司信息更新报告：2025年利润增速亮眼，整合资源深化创新中药布局

方盛制药(603998)
    2025年利润端快速增长，维持“买入”评级
    2025年公司实现营业收入17.46亿元（同比-1.75%，下文皆为同比口径）；归母净利润3.06亿元（+20.05%）；扣非归母净利润2.48亿元（+28.69%）。2026Q1单季度，实现营业收入4.63亿元（+10.69%）；归母净利润0.88亿元（+0.15%）；扣非归母净利润0.86亿元（+21.19%）。盈利能力方面，2025年毛利率为71.97%（+0.12pct），净利率为17.33%（+3.27pct）。费用方面，2025年销售费用率为34.56%（-4.99pct）；管理费用率为8.78%（+0.58pct）；研发费用率为8.84%（+1.01pct）；财务费用率为0.64%（-0.06pct）。考虑到呼吸系统用药市场需求相对偏弱，下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为3.68/4.43/5.33亿元（原预计为3.78/4.57亿元），EPS为0.84/1.01/1.21元，当前股价对应PE为12.9/10.7/8.9倍，我们看好公司创新中药研发布局与核心慢病品种放量的长期价值，维持“买入”评级。
    心脑血管用药销售增速亮眼，呼吸系统用药需求承压
    分产品来看，2025年公司心脑血管疾病用药营收6.33亿元（+19.36%）、骨骼肌肉系统营收3.94亿元（+2.50%）、呼吸系统营收1.12亿元（-47.33%）、儿童用药营收1.62亿元（-11.35%）、妇科疾病用药营收0.61亿元（-25.38%）、抗感染营收0.73亿元（-6.33%）、其他营收2.54亿元（+5.96%）。呼吸系统用药销售主要受流感和呼吸道疾病发病率降低、市场高基数效应以及行业结构性调整的影响。
    整合多维资源，创新中药布局持续深化
    中药创新药研发方面，公司通过设立子公司方盛融科来强化在粤港澳大湾区的战略布局，有效整合该区域丰富的人才资源与优越的政策环境，加速推进中药创新药研发进程并优化研发风险管理结构。目前，方盛融科已成功立项多个中药创新药研发项目，未来将作为公司重要的外部研发平台，聚焦于以中药创新药为核心的研发活动。该平台的建立，有助于提升公司中药创新药项目孵化效率，并通过合理的外部化运作，分担公司研发投入与相关风险，契合公司长期发展战略布局。
    风险提示：研发进展不及预期，产品销售不及预期，市场竞争加剧等。

公司信息更新报告：2025年经营业绩稳健提升，创新布局赋能发展

众生药业(002317)
    2025年经营业绩稳健提升，维持“买入”评级
    公司2025年实现营收25.23亿元（同比+2.24%，下文皆为同比口径）；归母净利润2.76亿元（+192.18%）；扣非归母净利润2.81亿元（+207.97%）。2026Q1单季度，实现营收6.24亿元（-1.58%）；归母净利润1.00亿元（+20.83%）；扣非归母净利润1.03亿元（+30.90%）。从盈利能力来看，2025年毛利率为56.12%（+0.08pct），净利率为10.57%。从费用端来看，2025年销售费用率为34.48%（+0.01pct）；管理费用率为5.66%（-0.49pct）；研发费用率为3.61%（-0.90pct）；财务费用率为-0.21%（-0.57pct）。考虑到公司昂拉地韦等药品销售费用投入等，下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计归母净利润为3.02/3.34/3.69亿元（原预计3.81/4.25亿元），EPS为0.36/0.39/0.43元/股，当前股价对应PE为53.2/48.1/43.5倍，我们看好公司创新布局带来的成长潜力，维持“买入”评级。
    核心中成药板块营收企稳，毛利率同步维持较高水平
    分产品来看，2025年公司中成药营收13.22亿元（+0.26%），化学药营收9.20亿元（+2.29%），原料药及中间体销售营收0.58亿元（+90.97%），中药材及中药饮片销售营收2.07亿元（+5.81%），其他业务营收0.15亿元（-33.64%）。其中中成药销售毛利率为69.03%（-1.02pct），毛利率对比2024年同期有所下降。
    深化“代谢+呼吸”治疗领域优势，前瞻布局小核酸
    代谢疾病方面，RAY1225注射液（GLP-1/GIP）治疗中国肥胖/超重患者的III期临床试验（REBUILDING-2）、治疗2型糖尿病的两项III期临床试验（SHINING-3研究和SHINING-2研究）均已完成全部参与者入组工作；且RAY1225用于治疗MASH以及肥胖合并OSA的IND申请已获NMPA批准。此外ZSP1601片（MASH，IIb期）已完成全部参与者的临床观察，正在进行数据清理工作。呼吸疾病方面，拓展昂拉地韦适用人群/剂型开发，并加快推进上市进程。早研管线方面，在RSV、Amylin类减重、小核酸等均有布局。
    风险提示：政策波动风险、研发进展不及预期、产品销售不及预期等。

禾盛新材：2026Q1收入业绩短期承压，增资熠知电子加码AI算力赛道

禾盛新材(002290)
    事件：2026年4月28日，禾盛新材发布2026年一季报。2026Q1公司实现总营收5.68亿元（-9.50%）；归母净利润0.43亿元（-15.40%）；扣非归母净利润0.43亿元（-15.64%）。
    2026Q1收入端小幅下滑，汇率波动致使业绩短期承压。1）收入端：2026Q1公司总营收5.68亿元（-9.50%），收入出现小幅下滑；公司人工智能及系统集成板块业务规模在2025年实现爆发式增长，随着技术创新投入的持续加大，未来有望实现产品性能与行业适配能力的双重提升，进而带动整体收入规模增长。2）利润端：2026Q1公司归母净利润0.43亿元（-15.40%），业绩端短期承压或系受到汇率波动的影响。
    2026Q1毛净利率小幅下滑，汇率波动致使财务费用率提升。1）毛利率：2026Q1毛利率为15.17%（-0.72pct），小幅承压或系受到原材料价格波动和行业竞争加剧的影响。2）净利率：2026Q1净利率为7.44%（-0.57pct），主系汇兑损失增加所致。3）费用端：2026Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为0.40/2.05/3.28/0.87%，分别同比+0.06/+0.34/-0.53/+0.83pct，期间费用率整体控制较为合理。
    投资建议：行业端，家电复合材料行业受益于“以旧换新”等政策推动，需求确定性增强；消费者偏好向高品质、智能化迁移，为行业带来结构性升级机遇。公司端，作为家电外观复合材料龙头，传统业务表现稳健；同时积极布局AI算力第二增长曲线，通过增资将持有国产高端服务器处理器芯片设计公司熠知电子的股权提升至17.05%，同时公司控股子公司海曦技术的AI业务聚焦政务、金融等场景应用，已形成新的增长引擎；并且出口业务拓展成效显著，全球化布局稳步推进。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为2.61/3.61/4.35亿元，对应EPS分别为1.05/1.46/1.75元，当前股价对应PE分别为75.33/54.44/45.25倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、关税政策反复、海外扩展不及预期、原材料价格波动、汇率波动等。

配额政策驱动盈利爆发，含氟精细化学品放量

永和股份(605020)
    事件：公司发布2025年年报，实现营业收入52.06亿元，同比增13.04%，归母净利润5.62亿元，同比增长123.46%。公司拟每10股派发现金红利4.5元（含税）。2026年第一季度，公司实现营业收13.24亿元，同比增长16.37%；归母净利润1.80亿元，同比增长85.11%。
    配额政策驱动盈利爆发式增长。制冷剂行业配额政策持续执行，推动行业景气周期提升，根据2025年年报，公司实现营业收入52.06亿元，同比增长13.04%，归母净利润5.62亿元，同比增长123.46%。氟碳化学品（制冷剂）业务是公司2025年业绩增长的核心驱动力。在HFCs配额制度的严格执行下，行业供给端约束增强，供需格局显著改善，推动产品价格中枢上行。公司拥有HCFCs和HFCs合计配额6.35万吨，其中HFCs配额6.03万吨，充分享受行业高景气红利，全年实现营业收入27.72亿元，同比增长13.31%，毛利率同比大幅提升12.89个百分点至33.26%，成为公司业绩大幅提升的重要推动力。
    含氟高分子材料逆势增长，含氟精细化学品放量。2025年公司含氟高分子材料板块实现营收17.38亿元，同比增长9.93%；毛利率提3.71个百分点至19.50%。邵武永和高纯PFA项目已于2025年10月进入试生产阶段，产品结构持续向高附加值方向升级，为板块盈利能力的持续修复奠定了坚实基础。公司前瞻性布局的含氟精细化学品业务在2025年开始初步放量，并持续推动HFPO、全氟己酮、HFP二/三聚体等产品产能爬坡和工艺优化，实现营收1.19亿元，同比大幅增长478.79%，销量更是同比增长617.39%。
    投资建议：预计公司2026/2027/2028年EPS分别为1.67/2.00/2.40元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

2026Q1业绩大幅增长，“油、煤、化”平台一体化优势明显

恒力石化(600346)
    事件：公司近期发布2025年报及2026年一季报，2025年实现营业总收入2010.87亿元，同比下降14.94%；实现归母净利润70.75亿元，同比增长0.44%；2026Q1实现营业总收入492.10亿元，同比下降13.74%，实现归母净利润39.10亿元，同比增长90.65%。
    26Q1业绩大幅增长，民营大炼化龙头韧性显现。公司2026年一季度盈利大幅增长，主要受益于公司核心原材料原油价格的下跌以及下游PTA和下游新材料价格的同比上涨。主要原材料方面，26Q1原油平均进价3483元/吨，较25Q1的4056元/吨下降14.13%；主要产品方面，PTA、新材料产品的平均售价分别上涨7.12%、9.84%。此外，公司通过市场分析研判，优化一季度销售策略，采取保价惜售策略，产品阶段性库存增加，库存收益明显。
    “油、煤、化”平台一体化优势明显，丝膜塑新材料引领价值成长。
    公司主营业务囊括从“一滴油、一块煤到万物”的炼化、煤化工、精细化工以及下游新材料产品，同时依托“油、煤、化”融合的大化工平台，深度锚定“衣食住行用”的刚性消费市场以及高附加值的新材料赛道。公司已构建以2000万吨/年原油和600万吨/年原煤加工及耦合能力为核心的原料转化体系，持续延伸化工材料价值链，切入以先进制造、新能源、新消费、新材料为代表的“国产替代”与“刚性需求”市场，推动产业链向高价值持续升级。
    投资建议：我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为108/122/134亿元，对应当前股价PE分别为14x、12x、11x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

宁波银行2025年年报及2026年一季报点评：负债成本管理成效突出，中收业务实现高增

宁波银行(002142)
    事件：宁波银行发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收719.69亿元，同比+8.01%；实现归母净利润293.33亿元，同比+8.13%。2026年一季度公司实现营收203.84亿元，同比+10.21%；实现归母净利润81.81亿元，同比+10.30%，重回双位数增长通道。
    资产规模稳健扩张，贷款结构持续优化。截至2025年末，客户贷款及垫款总额1.73万亿元，较年初+17.43%。对公贷款较年初+30.45%至1.07万亿元，为主要增长引擎；个人贷款较年初-4.17%，为业务主动调整所致。2026年一季度对公贷款较年初+16.58%，对公转型战略持续兑现。截至2025年末客户存款达2.02万亿元，较年初+10.27%，活期存款新增占比70.84%，有效推动存款付息率下行，负债结构优化显著。
    净息差展现韧性，负债成本管理能力突出。2025年净息差1.74%，同比-12BP，息差韧性得益于存款付息率同比-33BP。2026年一季度年化净息差1.73%，较2025年-1BP。2025年净利息收入同比+10.77%，2026年一季度同比+14.44%，净利息收入成为营收增长核心驱动力。
    中间业务收入高增，财富管理进入收获期。2025年手续费及佣金净收入同比+30.72%至60.85亿元，主要系居民财富管理需求提升及资本市场回暖，推动代理类业务收入同比+35.68%至65.67亿元。2026年一季度同比+81.72%至25.75亿元，大财富管理战略效用持续展现。
    资产质量保持领先水平，风险抵补能力充足。2025年末不良贷款率维持在0.76%，持续保持低位。对公不良率为0.23%，主要集中在制造业、批发零售业；个贷不良为1.94%，主要集中在个人消费贷。2025年计提信用减值损失152.79亿元，同比+43.08%，风险处置节奏前置。2026年一季度末不良率较年初持平，关注类贷款占比较年初-8BP至1.06%，前瞻指标向好；拨备覆盖率369.39%，维持较高水平，为利润释放提供安全垫。
    投资建议：公司营收利润增速抬升，资产管理能力突出。预计公司2026-2028年营业收入为795.36、882.49、988.31亿元，归母净利润为325.49、362.51、408.94亿元，每股净资产为37.23、41.21、45.68元，对应4月28日收盘价的PB估值为0.89、0.81、0.73倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济修复不及预期、政策监管变化、资产质量恶化

公司信息更新报告：Q1锂盐价格延续上行，带动公司业绩高速增长

雅化集团(002497)
    Q1归母净利润同比+310.87%，看好公司长期成长，维持“买入”评级2025年，公司实现营收85.43亿元，同比+10.72%，归母净利润6.32亿元，同比+145.95%。2025Q4，公司实现营收24.96亿元，同比+39.36%，环比-4.88%；归母净利润2.98亿元，同比+191.10%，环比+50.53%。2026Q1，公司实现营收28.30亿元，同比+84.16%，环比+13.38%；归母净利润3.39亿元，同比+310.87%，环比+13.55%。伴随锂盐价格持续上行，公司业绩实现超预期增长，我们上调2026-2027年、新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为25.69（+16.99）、30.22（+18.20）、34.13亿元，EPS分别为2.23（+1.48）、2.62（+1.58）、2.96元，当前股价对应2026-2028年PE为13.6、11.5、10.2倍。我们看好公司作为国内民爆和锂行业领军企业之一，未来随锂盐价格上行、锂精矿自给率提升、民爆业务并购整合，业绩存在较大向上弹性，维持“买入”评级。
    2025Q4、2026Q1锂盐价格延续上行，带动公司业绩高速增长
    公司形成“自控矿+外购矿”的双重保障机制，公司津巴布韦卡玛蒂维锂矿已于2025年下半年达产，年产锂精矿约35万吨；四川李家沟锂矿已进入正常生产运营阶段。据百川盈孚数据，2025Q4，电池级碳酸锂市场均价由Q3的7.24万元/吨上涨至9.05万元/吨，环比增长25.09%；2026Q1，碳酸锂均价大幅上涨6.33万元/吨至15.38万元/吨，环比增长69.88%。目前碳酸锂价格延续上行，截至4月29日，电池级碳酸锂价格达17.40万元/吨，有望带动公司业绩持续增长。
    公司收购龙海安防51%股权，炸药生产许可产能由26余万吨增长至33万吨2026年4月，公司以自有资金不超过36,210万元收购潍坊龙海民爆有限公司全资子公司潍坊龙海安防科技有限公司51%的股权。龙海安防现有工信部核定工业炸药生产许可产能6.43万吨，另有待批准产能0.57万吨，收购完成后，公司拥有炸药生产许可产能33万吨、工业雷管许可产能近9000万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能1亿余米。
    风险提示：宏观经济波动风险、产品价格波动风险、安全和环保风险等。

2026年一季报点评：业绩符合市场预期，SST步步为营值得期待

四方股份(601126)
    投资要点
    事件：公司发布26年一季报，26Q1营收21.6亿元，同环比+18.1%/+4.7%，归母净利润2.7亿元，同环比+12.1%/+116.5%，扣非净利润2.6亿元，同环比+13.0%/+119.2%，毛利率31.5%，同环比-0.4/+2.8pct；归母净利率12.5%，同环比-0.7/+6.5pct。公司Q1业绩符合市场预期。
    算力专用SST完成发布、时间节点明确业务加速推进中。4月2日公司发布第一代算力用SST数智1.0，产品设计过程中充分考虑了工程运行中的各类工况和难点痛点问题，代表了公司针对AIDC场景的产品目前已基本具备了现场应用的能力。公司预计26Q2完成IEC和UL认证、26Q3发布35kV产品、26Q4发布美标13.8kV产品，我们认为公司SST是当前国内产业化进程最快的企业之一，其产品不仅有望在AIDC中逐步落地应用，有望率先在充电场站、电网直流微电网等项目中落地应用并开始贡献收入。
    核心成员增资SST子公司、落实激励体制加快团队建设。公司副总裁刘树、副总裁钱进文先生通过设立“四方数创”增资SST子公司“四方数智”，该持股平台成立后占四方数智股权比例约17.65%，其剩余份额为经营团队的预留额度以及未来的激励额度，后续将根据四方数智的阶段性经营目标及团队成员实际贡献情况，逐步完成份额分配与转让。持股平台的搭建实现了SST子公司激励制度的确立，对绑定核心研发、吸引外部人才等奠定了基础，从人才和市场资源多个领域赋能公司SST业务快速、健康发展。
    费用率有所下降、合同资产、合同负债增长较多。公司26Q1期间费用率为17.9%，同比-1.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.8%/3.7%/8.9%/-0.5%，同比-1.0/-0.4/-0.1/+0.3pct，费用率有所下降。合同负债17.3亿元，较年初+13.4%。应收账款14.0亿元，同比+13.43%，存货23.6亿元，同比+16.0%，合同资产25.13亿元，同比+29.5%。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28年归母净利润预测分别为9.7/11.3/15.0亿元，同比+17%/17%/33%，现价对应PE分别为46x、40x、30x，维持“买入”评级。
    风险提示：SST进展不及预期、原材料成本上涨、竞争加剧等。

2026年一季报点评：商业运营稳健增长，扣非利润韧性凸显

新城控股(601155)
    投资要点
    事件：4月29日公司发布2026年一季报，26Q1实现营业收入73.17亿元，同比-24.9%；归母净利润3.12亿元，同比+2.4%；扣非归母净利润3.44亿元，同比+15.0%。
    结转规模收缩，利润端韧性增长：受房地产开发结转节奏放缓影响，公司收入端延续下行，26Q1公司竣工面积12.62万平方米，同比-78.7%。得益于收入结构优化，26Q1毛利率提升至38.0%，同比+8.6pct。26Q1公司销管费用率同比下降1pct，对冲部分投资收益及信用减值波动，带动扣非利润实现双位数增长。
    开发销售延续调整，商业运营稳健增长：26Q1公司累计合同销售金额30.16亿元，同比-40.9%；销售面积52.65万平方米，同比-20.0%，销售端持续收缩。26Q1商业运营收入35.45亿元，同比+2.82%；出租物业179个，同比增加5个，截至3月末平均出租率97.4%。26Q1公司商业运营收入规模已超过合同销售金额，经常性收入对利润和现金流的“压舱石”作用进一步强化。
    现金流进一步改善，债务结构继续优化：26Q1公司经营性现金流净额为1.59亿元，同比+70.0%。截至3月末，公司货币资金82.37亿元，较年初增加14.34亿元。公司一季度偿还境内外公开市场债券16.29亿元；截至3月末，合联营公司权益有息负债22.16亿元，同比下降5.38亿元，表外债务压力持续缓释。
    盈利预测与投资评级：考虑开发结转规模下行、商业运营稳步扩张及融资成本改善，我们维持2026~2028年归母净利润预测分别为7.57/9.26/10.74亿元，对应PE为43.9/35.8/30.9倍。公司商业资产质量突出、现金流韧性较强，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；销售回款不及预期；商业出租率与租金收入不及预期。

利润端高速增长，持续打造业绩增长新引擎

方盛制药(603998)
    利润端高速增长，提质增效成效明显
    公司发布2025年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入17.46亿元（-1.75%），归母净利润3.06亿元（+20.05%），扣非净利润2.48亿元（+28.69%），经营现金流净额3.85亿元（+97.30%）。2026Q1公司实现营业收入4.63亿元（+10.69%），归母净利润0.88亿元（+0.15%），扣非净利润0.86亿元（+21.19%），经营现金流净额0.8亿元（+265.71%）。
    分季度来看，2025Q1、Q2、Q3、Q4营业收入分别为4.18亿元（-4.62%）、4.16亿元（-11.81%）、4.19亿元（-4.26%）、4.93亿元（+14.81%），归母净利润分别为0.88亿元（+25.74%）、0.81亿元（+21.50%）、0.99亿元（+8.49%）、0.38亿元（+40.72%），扣非净利润分别为0.71亿元（+31.41%）、0.71亿元（+24.35%）、0.71亿元（+36.37%）、0.36亿元（+18.71%）。
    从盈利能力来看，2025年毛利率为71.97%（+0.12pct），归母净利率为17.54%（+3.19pct），扣非净利率为14.23%（+3.37pct）。2026Q1毛利率为75.33%（+4.83pct），归母净利率为19.10%（-2.01pct），扣非净利率为18.55%（+1.61pct）。
    费率方面，2025年销售费用率为34.56%（-4.99pct），管理费用率为8.78%（+0.58pct），研发费用率为8.84%（+1.01pct），财务费用率为0.64%（-0.06pct）。2026Q1销售费用率为35.36%（+1.63pct），管理费用率为8.06%（+0.27pct），研发费用率为7.82%（+0.19pct），财务费用率为0.41%（-0.38pct）。
    心脑血管与骨骼肌肉系统用药板块实现稳健增长
    分产品来看，2025年心脑血管疾病用药营收6.33亿元（+19.36%），心脑血管领域，依折麦布片、厄贝沙坦氢氯噻嗪片、血塞通分散片等产品依托国家集采中标优势，深度把握集采药品“三进”（基层医疗机构、民营医疗机构、零售药店）政策红利，市场份额稳步提升；骨骼肌肉系统用药营收3.94亿元（+2.50%）；儿童用药营收1.62亿元（-22.35%）；呼吸系统用药营收1.12亿元（-47.33%）；抗感染用药营收0.73亿元（-6.33%）；妇科疾病用药营收0.61亿元（-25.38%）。
    聚焦中药创新，持续打造业绩增长新引擎
    2025年受流感和呼吸道疾病发病率下降、市场高基数效应及行业结构性调整等多重因素影响，感冒呼吸类药品阶段性承压。在此背景下，公司儿童呼吸类药品小儿荆杏止咳颗粒销售收入同比有所下滑，但公司坚持推进终端覆盖工作，截至2025年末已累计覆盖约2,200家公立医疗机构（等级医院+基层医院，下同），且成功入选卫健委、中医药管理局联合制定的《儿童肺炎支原体肺炎诊疗指南(2025年版)》，产品学术价值获得权威认可，为后续恢复增长趋势注入强劲动能。玄七健骨片市场表现优异，已累计覆盖约1,800家公立医疗机构，年销售量同比增长约60%，销售收入持续攀升，将中药创新药整体收入占比提升至了新的高度（合计占比12.76%），同比增加1.55个百分点，业务结构持续优化，中药创新药正稳步成长为驱动公司业绩增长的核心引擎之一。
    研发端方面，养血祛风止痛颗粒于年内正式获批上市，成为公司第三款、也是国内首个获批用于治疗频发性紧张型头痛的中药创新药，填补了该领域中成药治疗的空白。该产品已成功纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2025年）》，有望成为公司新的利润增长点。同时，公司持续加码研发管线布局，2025年下半年相继获得香芩解热颗粒、紫英颗粒等多个中药创新药的临床试验批准，研发梯队日趋完善。
    盈利预测及投资建议
    我们预计公司2026-2028年营收分别为19.27、21.34、23.66亿元，归母净利润分别为3.69、4.44、5.33亿元，当前股价对应PE分别为13、11、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    药品研发进度不及预期风险，渠道开拓不及预期风险。