北交所信息更新：鱼籽与海珍味增幅较大，2024年归母净利润同比增长17%

盖世食品(836826)
    2024年业绩快报：营收5.34亿元，归母净利润4085.99万元
    公司发布2024年业绩快报，实现营收5.34亿元，同比增长9.02%，归母净利润4085.99万元，同比增长17.17%；扣非净利润3438.72万元，同比增长7.31%。差异主要源于2023年计提大额存货跌价准备，2024年平稳运行，未发生该类事项。我们小幅上调2024年并维持2025-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润0.41（原0.40）/0.45/0.53亿元，EPS为0.29/0.32/0.38元/股，对应当前股价PE为48.6/43.8/37.2倍，维持“增持”评级。
    2024年增长幅度最大的是鱼籽和海珍味品类，淮安工厂产能爬坡中
    2024年，公司营收增长主要源于（1）坚持以客户为中心，积极拓展销售渠道、开拓新客户，国内、国外销售收入均实现了一定规模的增长；（2）公司大力推动鱼子类、海珍味等品类产品的市场投放，销售规模增长较快，其中大部分品类产品都有增加，增长幅度最大的是鱼籽和海珍味两个品类；（3）公司加强新产品研发，满足客户多维度需求，增强客户黏性，促进了销售收入增长。公司目前有两个主要生产基地。大连工厂2006年正式投产，经过优化后现年产能达1.5万吨。由于大连工厂产能饱和，公司在江苏淮安涟水建设了第二个生产基地，设计产能同样为1.5万吨，旨在承接大连工厂无法消化的产能需求，并扩展新的客户和渠道，工厂自2024年5月8日开业以来，工厂产能处于爬坡阶段，到2024年底产能利用率已有大幅地提升。
    公司在首届中国预制菜大赛中有四款产品入选前十
    公司一直以来专注于预制凉菜的研发、生产与销售。随着国家冷链运输等相关配套设施的不断完善，以及餐饮连锁化的持续发展，再加上新一代消费者生活习惯和消费习惯的改变，预制凉菜行业的发展前景非常广阔。研发方面，公司一直积极推陈出新，特别是在凉菜领域。公司为客户储备多种品类供其选择和优化，以此保持市场竞争力。公司在首届中国预制菜大赛中有四款产品入选前十。
    风险提示：主要客户产品替代风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险。

2024年净利YOY+35%，延续快速增长趋势

东阿阿胶(000423)
    结论及建议：
    公司业绩：公司2024年实现营收59.2亿元，YOY+25.6%，录得归母净利润15.6亿元，YOY+35.3%，扣非后净利润14.4亿元，YOY+33.2%，公司业绩处于业绩预告范围的中位，符合预期。以此测算，Q4单季度营收15.9亿元，YOY+23.7%，录得归母净利润4.1亿元，YOY+10.3%，扣非后归母3.8亿元，YOY-1.9%，扣非净利略降主要是23Q4基期不低，从绝对额来看，公司Q4单季度扣非净利已处于近5年的第二高。
    全额分红，全年股息率约为4.1%：公司大比例分红，公司2024年9月启动年中分红，年中每10股分红11.44元（含税），本次年报又拟每10股分红12.7元（含税），全年分红约15.6亿元，相当于净利全额分红。以昨日收盘价计算，全年分红股息率约为4.1%，具备一定吸引力。
    阿胶系列产品营收毛利率双增长：渠道改革及品牌焕醒后阿胶产品销售较好，2024年全年阿胶系列产品营收55.4亿元，YOY+27%，毛利率同比提升1.2个百分点至73.6%，其他药品及保健品营收2.4亿元，YOY+26.2%，毛驴养殖及销售实现营收0.7亿元，YOY-28.9%。
    综合毛利率提升，销售费用率增加：公司2024年综合毛利率为72.4%，同比提升2.2个百分点，主要是阿胶系列产品毛利率提升及收入结构比例的变化。2024年期间费用率为38.9%，同比增1.3个百分点，主要是销售费用率Q4计提较多，Q4期间销售费用率同比增加8.3个百分点。
    盈利预测及投资建议：我们仍看好公司后续的稳定增长，公司1月10日股权激励计划（草案修订稿）中要求2025-2027归母净利润复合增长率分别不低于15%，净资产收益率分别不低于11.5%、12%、12.5%，后续增长有保障。我们预计公司2025-2027年分别录得净利润18.9亿元、22.2亿元、25.5亿元，YOY+21.4%、+17.3%、+15.0%，EPS分别为2.9元、3.4元、4.0元，对应PE分别为20X、17X、15X，公司估值较低，业绩继续快速增长，股权激励对未来业绩增长也有保障，大比例分红彰显价值，我们维持“买进”评级。
    风险提示：原料价格上涨、终端销售不及预期、高端消费疲软

北交所信息更新：消费电子持续向好，2024年扣非净利润同比+29%

朗鸿科技(836395)
    2024年业绩快报：营收1.59亿，归母净利润5795万元
    公司发布2024年业绩快报，实现营收1.59亿元，同比增长36.63%；归母净利润5794.77万元，同比增长28.17%；扣非净利润5309.21万元，同比增长29.46%。根据业绩快报，公司2024年受益消费电子行业持续向好，销售订单较2023年有所增加，因此我们小幅上调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.58/0.65/0.73（原0.56/0.63/0.70）亿元，对应EPS分别为0.46/0.51/0.57元/股，对应当前股价的PE分别为44.7/40.4/35.7倍，维持“增持”评级。
    消费电子持续向好带动防盗方案需求不断扩张，公司加快产能释放
    消费电子行业2024年持续向好，使展示防盗方案的需求不断扩张。2025年，消费电子行业持续向好，公司在手订单充足，产能相对饱和，公司正在加快产能释放节奏。中国信通院数据显示，2024年1-12月，国内市场手机出货量3.14亿部，同比增长8.7%，其中，5G手机2.72亿部，同比增长13.4%，占同期手机出货量的86.4%。2024年1-12月，国产品牌手机出货量2.69亿部，同比增长16.3%，占同期手机出货量的85.6%；上市新机型396款，同比下降2.5%，占同期手机上市新机型数量的94.1%。2024年1-12月，国内智能手机出货量2.94亿部，同比增长6.5%，占同期手机出货量的93.7%；智能手机上市新机型284款，同比下降20.2%，占同期手机上市新机型数量的67.5%。
    华为、OPPO、小米、传音、欧尚等多家智能终端的主要供应商
    公司聚焦于防盗器的设计及生产，为全球的消费电子品牌商，电信运营商、数码连锁商超提供体验式营销解决方案，深度布局全球市场，建立广泛的销售网络，基于不同客户属性和业务价值，构建多元化的客户体系，通过安防展会营销、客户实地拜访、电话与邮件接洽等方式开拓市场，扩大公司在全球市场的占有份额。公司在国内市场和各大手机品牌商、消费电子行业的大客户建立长期稳定的合作关系，是华为、OPPO、小米、传音、欧尚等多家智能终端的主要供应商。
    风险提示：行业需求不及预期、新业务开拓受阻、客户合作风险等。

公司深度报告：西南核心港口，成长性静待释放

北部湾港(000582)
    本期内容提要:
    北部湾港为西南地区核心港口，公司积极响应港口行业整合的趋势，持续扩张货源、投放产能。吞吐量的长期成长空间基于西部陆海新通道带动的区域协同。其中，西部陆海新通道骨干工程平陆运河降本增效的战略意义显著，相关吞吐量成长性静待释放。
    北部湾港：西南核心港口，规模与盈利性处行业上游。北部湾港是广西北部湾地区国有公共码头的唯一运营商，运营北海港、钦州港、防城港三个港口。
    经营层面：公司2024年实现货物吞吐量3.28亿吨，2021～2024年货物吞吐量CAGR为6.76%；实现集装箱吞吐量901.52万标准箱，2021～2024年货物吞吐量CAGR为14.46%，吞吐量规模处于行业上游水平，集装箱吞吐量增速领先行业。
    财务层面：2024年前三季度，公司实现营收49.02亿元，同比增长0.13%；实现归母净利润9.16亿元，同比增长8.06%。公司ROE处于行业上游，2023年，公司ROE为8.50%，高于港口板块平均水平1.52个百分点。
    港口行业：区域整合大势所趋，建设与定价趋于理性。我国港口行业发展成熟，以货物装卸为主业，腹地经济决定业务规模，产能规模、吞吐量、装卸费费率决定利润规模。过去经济波动引起行业产能过剩，加剧港口同业竞争，整体效益的受损倒逼行业形成整合的趋势，随着竞争格局改善，行业装卸费率逐步回归理性，但业绩改善并非港口整合的必然结果。
    西部陆海新通道支撑长期空间，成长性静待释放。北部湾港是我国西南地区内外贸物资转运距离最短的出海口、西南地区面向东盟国家最便捷的出海通道，腹地主要为广西、云南、贵州、四川、重庆等地区，并直接对接对东南亚的进出口需求。
    吞吐量的基本盘：我国西南地区进出口金额成长性突出，广西、贵州进出口金额2019～2024年CAGR分别超全国水平5.51、3.58个百分点；同时，RCEP的落地带动全国各地对东盟的进出口需求，现阶段广西占全国对东盟进出口金额的比重在5%～6%附近，公司相关的航运需求存在扩张空间。
    吞吐量的成长空间：公司腹地需求被长江、西江，以及西南地区的沿海港口分流的情况客观存在但影响有限。长期看，西部陆海新通道有望扩大西部地区既有通道能力，带动区域协同。其中，骨干工程为平陆运河，广西交通运输厅预计2026年底主体建成，有望弱化西江内河港口、湛江港对北部湾港的分流作用，并使北部湾港直接受益于广西、云南、贵州地区后续的进出口航运需求增量。南国早报援引相关研究预计平陆运河货运总量到2035年可达0.96亿吨，到2050年将达1.2亿吨。
    持续扩产彰显信心，成本端压力或影响有限。受益于西部陆海新通道的政策持续支持，公司货物吞吐量的长期扩张可期。从公司现阶段的在建工程、募投项目以及发改委《“十四五”推进西部陆海新通道高质量建设实施方案》的政策指导上看，公司持续的产能扩张反映对货物吞吐量长期成长性的信心。公司近年加速投入资本开支，带动固定资产折旧增长。考虑到固定资产计提折旧占公司营业成本比重维持在30%内，我们认为折旧扩张对成本的影响整体可控。
    盈利预测与投资评级：暂不考虑西部陆海新通道建设的影响，我们预计公司2024～2026年实现营业收入73.20、79.89、83.00亿元，同比增长5.33%、9.14%、3.90%，实现归母净利润11.67、11.79、12.69亿元，同比增速分别为3.52%、1.04%、7.67%，对应EPS为0.51、0.52、0.56元，2025年3月17日收盘价对应PE为16.28倍、16.12倍、14.97倍。我们认为公司当前价值低估，首次覆盖给予“增持”评级。
    股价催化剂：西部陆海新通道（包括平陆运河）建设进度或带动吞吐量超预期。
    风险提示：新增产能的建设进度不及预期；我国对东南亚的进出口需求不及预期；西部陆海新通道、拓宽货源对货物吞吐量的带动不及预期；平陆运河对货物分流的弱化不及预期。

北交所信息更新：领航A型重组IV型人源化胶原蛋白创新应用，2024年归母净利润增长145%

锦波生物(832982)
    2024年度业绩快报实现营收14.47亿元、归母净利润7.33亿元
    根据锦波生物2024年度业绩快报，2024年公司实现营业收入14.47亿元，同比增长85.40%；归母净利润7.33亿元，同比增长144.65%。公司积极研发新产品、强化品牌建设、努力拓展市场，深耕现有客户并不断拓展新客户，医疗器械及功能性护肤品的销售规模大幅增长，因此我们上调2024年，并维持2025-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为733/927/1125（原729/927/1125）百万元，对应EPS分别为8.29/10.47/12.71元/股，对应当前股价PE为31.7/25.1/20.7倍，维持“增持”评级。
    开创新生物材料IV型胶原新方向，首次将重组人源化Ⅶ型胶原应用于护肤品
    公司在A型重组IV型人源化胶原蛋白的基础研究和应用转化方面取得了较大成果，开创性的为新生物材料IV型胶原的应用开辟了新方向。成功打造出全球首款100%人体同源、可自组装成三螺旋结构的A型重组IV型人源化胶原蛋白，符合YY/T1888-2023《重组人源化胶原蛋白》医疗器械行业A型标准，并于2022年和2023年先后获得两项中国发明专利授权。旗下品牌重源发布重源胶原七号产品，首次将重组人源化Ⅶ型胶原应用在护肤品中，100%人源化，不仅丰富了重源品牌的产品线，更是在胶原蛋白护肤市场中树立了新的标杆。
    薇旖美临床注射已突破200万支，多款产品获美国食品药品监督管理局认证
    公司不断提升品牌在国际市场的知名度和影响力。薇旖美重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维自2021年6月上市以来，临床注射已突破200万支，其安全性和有效性得到了市场的广泛验证。该产品是我国首个采用新型生物材料--重组人源化胶原蛋白制备的Ⅲ类医疗器械。这一突破性进展标志着中国在重组人源化胶原蛋白生物新材料领域实现了从0到1的历史性跨越。公司重要创新成果重组Ⅲ型人源化胶原蛋白成功获得巴西发明专利授权，旗下品牌ProtYouth5款产品获得美国食品药品监督管理局(FDA)的认证，为公司在全球市场的拓展注入了新的动力。
    风险提示：监管政策趋严风险、市场竞争风险、新品研发风险

2024年年报点评：盈利能力表现强劲，全球化布局加速推进

宁德时代(300750)
    核心观点
    公司2024年实现归母净利润507.45亿元，同比+15%。公司2024年实现营收3620.13亿元，同比-10%；实现归母净利润507.45亿元，同比+15%；会计准则最新口径下毛利率为24.44%、同比+5.25pct；净利率为14.92%、同比+3.26pct。公司2024Q4实现营收1029.68亿元，同比-3%、环比+12%；实现归母净利润147.44亿元，同比+14%、环比+12%。
    公司2024Q4出货量环比增长明显。我们估计公司2024Q4动储电池合计出货144GWh左右，环比+14%；其中储能电池出货约20GWH，环比有所下滑，或受到海外订单货运和确收周期较长等影响。我们估计公司2024Q4动储电池单位扣非净利约0.09元/Wh，环比微降，或受到出口退税等因素扰动盈利能力。
    公司动力电池领先地位稳固，盈利能力表现稳定。公司2024年动力电池销量为381GWh、同比+19%，连续八年蝉联全球动力电池装机量首位。2024年公司动力电池毛利率23.94%、同比+5.81pct；单位毛利0.16元/Wh、同比基本稳定。公司动力电池产品持续迭代升级，推出麒麟电池、神行电池、骁遥电池、天行电池等产品满足乘用车与商用车不同场景客户需求。
    公司储能电池盈利能力强劲，海外客户加速开拓。公司2024年储能电池销量94GWh、同比+36%；连续4年位列全球第一。2024年公司储能电池系统毛利率26.84%、同比+8.19%；单位毛利0.16元/Wh、同比微增。公司海外客户持续取得新进展，2025年以来，公司接连斩获阿联酋RTC19GWh储能项目、Quinbrook澳大利亚3GW/24GWh储能项目等大单，海外布局加速推进。
    公司产能扩张加速，全球化布局生产基地。公司2024H2电池产量为305GWh、估计产能利用率超9成；需求向好背景下公司加速产能扩张。截至2024年末，公司产能676GWh、在建产能219GWH，总规划产能（现有产能+在建产能）895GWh、较2024H1末增加96GWh。公司加速全球化布局，德国产能持续爬坡，匈牙利工厂、西班牙工厂、印尼电池产业链项目正积极建设或筹建中。
    风险提示：新能源车销量不及预期；储能需求不及预期；原材料价格大幅波动的风险；贸易保护主义和贸易摩擦风险；海外产能建设进展不及预期。
    投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到国内电动车需求持续向好以及欧洲新能源车市场回暖对于公司电池销量的积极影响，我们上调盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润662.02/814.66/968.20亿元（原预测2025-2026年为624.95/726.12亿元），同比+31%/+23%/+19%，EPS为15.03/18.50/21.99元，动态PE为17/14/12倍。

北交所信息更新：公司与孔辉汽车签署《战略合作框架协议》，空悬件有望放量

易实精密(836221)
    2024快报预计营收3.22亿元（+16.80%），归母净利润0.55亿元（+7.53%）公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入3.22亿元，同比增长16.80%；归母净利润为0.55亿元，同比增长7.53%；扣非净利润0.52亿元，同比增长18.19%。受公司汽车行业年降影响，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.55（原0.69）/0.65（原0.90）/0.90（原1.17）亿元。EPS分别为0.57/0.67/0.93元，当前股价对应P/E分别为46.6/39.9/28.8倍，我们看好公司与孔辉汽车签署《战略合作框架协议》，空悬件有望成为第二增长曲线，由于估值原因，下调至“增持”评级。
    2024年中国汽车产销量再创新高，预计2026年汽车零部件规模5.5万亿元根据中国汽车工业协会数据，2024年中国汽车产销累计完成3128.2万辆和3143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%，产销量再创新高，继续保持在3000万辆以上规模。其中，新能源汽车继续快速增长，年产销首次突破1000万辆，销量占比超过40%。我国汽车零部件企业积极参与全球业务布局，与国际一流整车配套企业的差距明显缩小，尤其在核心零部件和系统集成的国产化进程上取得显著进展。预计到2026年我国汽车零部件行业规模将达到人民币5.5万亿元。
    公司与孔辉汽车签署《战略合作框架协议》，空悬件有望成为第二增长曲线2024年12月公司与浙江孔辉汽车科技有限公司于近日围绕汽车空气悬架用零部件合作事宜签署了《战略合作框架协议》，主要围绕空气弹簧用扣压环、支撑环以及后续拓展项目：空气悬架控制器、阀泵、横向稳定杆、减震器等项目上的金属零部件开展具体合作。国内空气悬架渗透率随着新能源汽车的快速发展而快速提升，根据华经产业研究院数据，2023年我国空气悬架市场规模超过200亿元，同比增长51.7%，预计2028年中国空气悬架市场规模达到近600亿元。同时，国内自主厂商实现强势崛起，2023年孔辉汽车交付量达25万套，市占率为44.50%，随着国内企业继续扩大份额，空悬件业务有望成为公司第二增长曲线。
    风险提示：技术迭代风险、下游行业较为集中的风险、市场竞争风险。

受益汽车电动智能化趋势，公司强成本控制、高效率将持续领先

宁波高发(603788)
    公司为汽车变速操纵控制系统龙头企业。成立于1999年，实控人为钱氏家族，主营产品包括汽车变速操纵系统总成、电子油门踏板和汽车拉索等三大类，2023年营收占比分别为51%/18%/18%。公司客户充分覆盖吉利、比亚迪、长城、长安、赛力斯、奇瑞等几十家国内头部主机厂。
    电动化/智能化趋势带动电子换挡器/油门踏板产品需求增长。电子电气架构革新推动汽车电子产品在整车中的渗透率不断提升。线控换挡系统可与自动驾驶控制系统中自适应巡航系统、驾驶模式控制系统等结合。公司主营产品电子换挡器、电子油门踏板等受益新能源电动化和智能化的趋势，在新能源渗透率持续提升的背景下，产品份额有望保持增长。
    自主品牌配套份额大幅领先同业，有望发力合资与海外市场。2024年我国自主品牌乘用车销量1,385万辆，同比+23%，占比60%。公司产品主要配套自主品牌，自主品牌销量占比持续提升带动公司电子换挡器与电子油门踏板产品出货量增长，2023年公司乘用车电子油门踏板市占率26%，基于自主品牌乘用车销量测算公司占自主品牌供应份额接近50%。当前公司自主品牌车型配套已形成较大的竞争优势，有望进一步受益于我国自主品牌销量的增长。公司新客户拓展进展顺利，进入小米、蔚来等新势力车企供应范围，电子油门踏板产品进入Stellantis供应商体系，公司有望凭借新客户拓展发力于过去未覆盖的中国市场合资车企以及海外市场车企客户，延续销量的增长态势。
    各项费用控制能力出色，周转效率显著高于行业且持续提升。主要得益于较高的企业管理效率，公司期间费用率始终低于同业公司及行业均值，管理费用率相较同业公司低约10pct，存货周转率与固定资产周转率始终领先于同业且自21年起仍维持上升趋势。公司在企业经营维度整体具备行业领先的管理效率，较强的费用端控制能力将增强公司在行业竞争加剧背景下的利润端优势，公司未来有望在利润端均呈现出更强的竞争能力。
    主营业务造血能力优秀，公司分红稳定且力度逐年提升。公司经营性现金流净额自上市以来10年年均净流入1.5亿元，营业现金比率自2018年起维持领先行业均值水平5-10pct。分红方面，公司非常重视股东回报，自上市以来累计现金分红金额达11.7亿元，年均分红金额约1.2亿元，同时公司分红维持稳定，现金股利支付率基本维持在70%+，大幅高于行业平均水平并领先同业公司，同时近年来公司现金股利支付率仍维持上升趋势，公司整体现金流状态稳健，未来有望维持这一趋势，较高的分红水平也将给投资者带来稳定的回报。
    盈利预测及投资评级：公司是国内汽车电子换挡器与电子油门踏板细分领域龙头企业，配套自主品牌市场份额接近50%且领先同业公司，将充分受益于我国自主品牌销量占比的提升，同时公司对合资与海外主机厂客户的持续拓展以及新产品的扩类亦将推动其业绩稳定增长，我们看好公司的行业竞争力及未来产品与客户层面拓展带来的增长势能，同时公司长期稳定的现金分红亦将使其凸显投资价值。预计公司24-26年有望实现营收14.91/17.33/20.26亿，同比+18.0%/+16.2%/+16.9%归母净利润2.01/2.50/3.09亿元，当前股价对应PE为19.8x/15.9x/12.9x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：终端汽车销量不及预期、公司客户拓展不及预期、公司新产品开发及商业化进程不及预期、原材料价格上涨超预期、行业竞争加剧等风险。

经营业绩持续稳健增长，持续受益复材市场扩张

中航高科(600862)
    事件描述
    中航高科公司发布了2024年报。2024年公司营业收入为50.72亿元，同比增长6.12%；归母净利润为11.53亿元，同比上升11.75%；扣非后归母净利润为11.37亿元，同比上升13.00%；负债合计18.89亿元，同比减少14.19%；货币资金16.42亿元，同比增长3.34%；应收账款21.96亿元，同比减少0.07%；存货12.75亿元，同比增长6.11%。
    事件点评
    航空新材料业务持续稳健增长，提质增效盈利能力持续提升。受益于预浸料和炭刹车产品交付增长，航空新材料业务2024年实现营收49.69亿元，同比增长6.37%，实现净利润12.20亿元，同比增长11.22%。航空先进制造
    技术产业化业务进一步改革优化提升，2024年实现营收9587.49万元，同比增长44.87%，实现净利润-1951.68万元，同比减亏1145.87万元。2024年公司毛利率同比提升2.08个百分点达到38.83%，净利率同比提升1.35个百分点达到23.06%，盈利能力持续提升。公司持续加大研发投入，2024年研发费用同比增长12.74%。
    持续受益于商业航空的强劲复苏以及低空经济的蓬勃发展。航空复合材料已进入成熟应用期，民用航空、低空经济等领域的复合材料市场前景广阔，未来复合材料市场规模将持续扩大，公司作为我国航空领域唯一一家专业从事复合材料研发工程化的单位，在复合材料研发和成果转化方面居于国内领先地位，未来公司将在巩固军品业务龙头的基础上，积极开拓民用航空和低空经济产业，未来有望持续受益于商业航空的强劲复苏以及低空经济的蓬勃发展。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.96\1.13\1.33，对应公司3
    月14日收盘价25.96元，2025-2027年PE分别为27.0\23.1\19.5，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    新装备列装不及预期；C919投产不及预期；产品交付不及预期。

北交所信息更新：全国光伏发电装机容量及发电量持续增长，预计2024归母净利润3.46亿元

连城数控(835368)
    业绩快报公布，预计2024全年归母净利润3.46亿元下调至“增持”评级连城数控公布2024业绩快报，预计全年实现营收57.00亿元同比下降5.02%，归母净利润3.46亿元同比下降49.26%。2024全年光伏行业供需失衡，市场竞争加剧，产品价格普遍下跌，行业整体盈利能力下降。我们参考业绩快报下调盈利预测，预计2024-2026年实现归母净利润3.46/3.86/7.79亿元（原值4.07/6.29/7.88），对应EPS为1.47/1.64/3.32元，当前股价对应PE为24.1/21.6/10.7X。考虑到光伏行业整体仍然承压，我们下调连城数控至“增持”评级。
    全国光伏发电装机容量达到8.86亿kW+45%，光伏发电量8341亿KWh+44%2024年，全国可再生能源发电新增装机3.73亿千瓦，同比增长23%，占电力新增装机的86%。其中，水电新增1378万千瓦，风电新增7982万千瓦，太阳能发电新增2.78亿千瓦，生物质发电新增185万千瓦。截至2024年12月，全国光伏发电装机容量达到8.86亿千瓦，同比增长45%，其中集中式光伏5.11亿千瓦，分布式光伏3.75亿千瓦。2024年，全国光伏发电量8341亿千瓦时，同比增长44%；全国光伏发电利用率96.8%。
    全球半导体设备投资预期反弹，连科半导体投建半导体设备研发生产基地半导体方面，随着行业复苏并再次呈现增长趋势，半导体设备投资预期开始反弹。根据SEMI预测，2024年半导体制造设备全球总销售额预计将达1,090亿美元（+3.4%）。2024年年初，子公司连科半导体与无锡市锡山区锡北镇人民政府就“连科第三代半导体设备研发制造及总部基地项目”举行签约仪式，计划投资建设半导体大硅片长晶和加工设备、碳化硅长晶和加工设备的研发和生产制造基地。我们认为，在政策以及需求侧的积极影响下，公司有望通过继续深耕相互融合、共同发展的双产业链条，逐步实现平台化发展的战略目标。
    风险提示：光伏产能过剩风险、大客户依赖风险、信用及资产减值损失风险等。

第十批集采中标多个品种，2024年归母净利润同比+28%北交所信息更新

德源药业(832735)
    2024年快报营收8.68亿元、归母净利润1.76亿元
    公司发布2024年业绩快报，营收8.68亿元，同比增加22.46%；归母净利润1.76亿元，同比增加27.74%。产品销售结构变化，生产量增长较快，部分原辅料采购价格降低，产品综合毛利率有所提升。根据快报，并考虑到后续加大研发投入力度等，我们上调2024年，小幅下调2025年并维持2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为1.76/1.78/2.02（原1.58/1.87/2.02）亿元，对应EPS为2.25/2.27/2.58元/股，对应当前股价PE为17.3/17.1/15.0倍，维持“增持”评级。
    复瑞彤、波开清销量稳定增长，第十批国家集采中标多个品种
    2024年，公司坚持营销为先的理念，持续强化销售基础工作，紧抓市场开发工作，“复瑞彤”和“波开清”的销量继续保持稳定增长，依帕司他片、阿卡波糖片、卡格列净片、恩格列净片等销售规模快速增长，西格列汀二甲双胍片、磷酸西格列汀片等新获批产品的上市销售，进一步推动了经营业绩的增长。2024年12月，公司参与第十批全国药品集中采购中选利格列汀片、西格列汀二甲双胍片（Ⅱ）、磷酸西格列汀片、依帕司他片等产品。2024年11月，公司二甲双胍恩格列净片（Ⅲ）通过谈判，竞价纳入《2024版国家医保目录》。
    仿制药研发成果取得较好成绩，创新药研发稳步推进
    2024年，公司加大了新药研发的投入力度，预计投入研发经费1.16亿元，同比增长6.07%。创新药研发均按计划稳步推进，达到阶段性预期目标，其中1类新药DYX116（降血糖、减体重、缓解脂肪肝）于2024年12月取得临床试验批准通知。仿制药研发成果申报产品数量、获批注册批件数量等方面均取得较好成绩。2024年10月以来，公司达格列净片、沙库巴曲缬沙坦钠片、羟苯磺酸钙胶囊获NMPA签发药品注册证书，丰富公司慢性病产品线；2024年12月，依折麦布片获药品注册证书，完善公司心血管产品线；2024年10月，利格列汀片获药品注册证书，丰富公司糖尿病领域产品管线，与现有产品形成协同效应。
    风险提示：国家政策变化、后续产品研发风险、市场环境变化等。

股票回购彰显长期发展信心，产能投放有望驱动收入快速增长

共同药业(300966)
    事件
    2025年2月25日，公司发布股票回购预案，公司拟以集中竞价交易方式回购股份，回购金额在2,000万元到3,000万元之间，本次回购的股份拟用于股权激励或员工持股计划。
    观点
    本次回购股份数量约占总股本0.73%-1.09%。公司拟使用自有资金及股票回购专项贷款资金以集中竞价方式回购公司股份，其中自有资金和股票回购专项贷款资金分别占回购资金比例的10%和90%，回购金额不低于人民币2,000万元且不超过人民币3,000万元，回购股份价格不超过人民币23.84元/股。按回购金额下限2,000万元测算，预计可回购股份数量约为83.91万股（占当前公司总股本0.73%），按回购上限资金3,000万元推算，预计可回购股份数量约为125.87万股（占公司总股本1.09%）。
    中间体原料药一体化持续推进，2025年华海共同部分产品有望实现销售。子公司华海共同已储备了睾酮、地屈孕酮、熊去氧胆酸、氟维司群、依西美坦等13个原料药产品。2024年H2起，公司陆续在中国、美国、欧洲等地同时提交产品注册申报，预计2025年部分产品实现销售。产能方面，截至2024年6月底，一期产品建设工程基本完工，并追加了二期产品生产线，不断丰富原料药生产线及产品。
    产能大规模投放，助力营收快速增长。截至2024年9月底，公司固定资产合计为8.58亿元，相较2024年6月底增加了3.4亿元，相较2023年年底增加了6.49亿元，总规模扩大约4倍，在建工程合计8.56亿元，预计募投项目“黄体酮及中间体BA生产建设项目”于2024H2正式投产，华海共同原料药一期项目于2025年实现规模化生产。此外，部分产业链升级改造项目有望于2025H1顺利投产并实现收益。
    投资建议
    公司产能陆续投放，盈利能力有望随产能利用率的提升而修复，预测公司2024/25/26年营收为5.70/7.70/10.78亿元，归母净利润为-0.24/-0.12/0.38亿元，对应26年PE为60X，持续给予“增持”评级。
    风险提示
    行业政策风险；市场竞争加剧风险；产能投放不及预期；产品研发失败风险；产品价格下滑风险。

业绩高增，看好公司载板布局

深南电路(002916)
    事项：
    公司公布2024年年报，2024年公司实现营收179.07亿元（32.39%YoY），归属上市公司股东净利润18.78亿元（34.29%YoY）。公司拟每10股派发现金红利15.00元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增3股。
    平安观点：
    业绩高增，看好公司IC载板布局：2024年公司实现营收179.07亿元（32.39%YoY），归属上市公司股东净利润18.78亿元（34.29%YoY）。2024年整体毛利率和净利率分别是24.83%（1.40pctYoY）和10.49%（0.16pctYoY）。在市场拓展层面，公司紧抓AI技术发展带动的算力与高速网络通信需求增长、汽车电动化/智能化趋势持续深化，以及通用服务器市场需求修复等机遇，加大各业务市场开发力度，推动产品结构进一步优化。在运营管理层面，公司继续推动数字化与智能制造的价值释放，加强系统化降本控费，提升竞争力。分业务来看：1）PCB业务：实现营收104.94亿元，同比增长29.99%，占公司营业总收入的58.60%；毛利率31.62%，同比增加5.07个百分点；2）IC载板业务：实现营收31.71亿元，同比增长37.49%，占公司营业总收入的17.71%；毛利率18.15%，同比减少5.72个百分点；封装基板业务毛利率同比下降，主要由于广州封装基板项目爬坡、金盐等部分原材料涨价，叠加2024年下半年BT类基板市场需求波动、产能利用率有所下降等因素共同影响；3）电子装联业务：实现营收28.23亿元，同比增长33.20%，占公司营业总收入的15.76%；毛利率14.40%，同比减少0.26个百分点。费用端：2024年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为1.70%（-0.29pctYoY）、4.05%（-0.39pctYoY）、7.10%（-0.83pctYoY）和0.26%（0.03pctYoY），公司费用率整体变化均在1个百分点之内，成本控制较好。根据公司年报，公司通信领域主要得益于高速交换机、光模块产品需求增长，有线侧通信产品占比提升，实现了订单规模同比快速增长，产品结构进一步优化，盈利能力有所改善。公司在汽车领域把握汽车电动化/智能化
    iFinD，平安证券研究所
    趋势带来的增量机会，订单需求持续释放。公司汽车电子订单增速连续第三年超50%，订单增量主要来自公司前期导入的新客户定点项目需求释放，以及ADAS相关产品需求的稳步增长水平。
    国内IC载板领先企业，受益国产替代：根据公司年报，公司封装基板业务持续聚焦能力建设并加大市场拓展力度。BT类封装基板中，公司存储类产品成功推动客户新一代高端DRAM产品项目的导入及后续稳定量产，叠加存储市场需求同比改善，支撑基板业务订单同比增长；处理器芯片类产品，实现了基于WB工艺的大尺寸制造能力突破和FC-CSP类工艺技术能力提升，助力基板工厂导入更多新客户、新产品；RF射频类产品，稳步推进新客户新产品导入，完成了主要客户的认证审核，为后续发展巩固基础。针对FC-BGA封装基板，已具备16层及以下产品批量生产能力，18、20层产品具备样品制造能力，各阶产品相关送样认证工作有序推进力。新项目方面，无锡基板二期工厂与广州封装基板项目的能力建设、产能爬坡均稳步推进。广州封装基板项目产品线能力快速提升，产能爬坡稳步推进，已承接包括BT类及部分FCBGA产品的批量订单，但总体尚处于产能爬坡早期阶段，重点仍聚焦能力建设。
    投资建议：公司积极推进泰国工厂以及南通四期项目的基础工程建设，为后续业务拓展提供支撑。根据公司产能建设进度，我们略微调升25/26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计2025-2027年归属母公司净利润为26.09/34.47/42.62亿元（25/26年原值为25.37/30.76亿元)，对应PE为27/21/17倍。公司长期受益半导体载板国产化，结合公司当前估值，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）5G进度不及预期：5G作为通信行业未来发展的热点，未来可能出现不及预期的风险；2）宏观经济波动风险：PCB是电子产品的关键电子互连件，如未来全球经济增速放缓甚至迟滞，市场需求将不可避免出现增速放缓甚至萎缩的情况；3）中美贸易摩擦走势不确定的风险：未来如果中美之间的贸易摩擦进一步恶化，会对产业链公司产生一定影响；4）扩产进度不及预期：公司现阶段募投项目有序推进，但仍可能出现扩产进度不及预期风险；5）环保核查加剧风险：公司如因发生环境污染事件导致需承担相应责任，则有可能对生产经营造成不利影响。

工业潜力逐步兑现，多点赋能收入增长

上海医药(601607)
    平安观点：
    工业潜力逐步兑现，创新药与中药板块双轮驱动。上海医药在医药工业领域具备增长潜力，积极布局创新药，多个新药管线进入临床研究阶段，其中I001片、X842等重点品种有望成为未来增长的重要驱动力。中药方面，公司旗下共有8家主要直管中药企业，9个核心中药品牌，其中7家企业荣获“2023年中成药工业百强企业”称号，品牌底蕴深厚。同时，公司通过收并购赋能中药板块，如2025年拟收购上海和黄药业10%股权，有助于突破区域壁垒，强化营销下沉以及嫁接国际化路径，进一步强化中药业务布局。
    商业板块稳定增长，创新业务成为亮点。公司医药商业板块作为核心支柱之一，分销网络覆盖全国。公司拥有超过2000家优质品牌药房。此外，公司还成功建设了300多个院内供应链服务（SPD）项目，为129家医疗机构提供服务，在服务数量、运营品质和服务模式方面处于行业领先地位。在器械大健康领域，公司积极探索，业务规模持续扩大。通过与仁会生物、法国VIVACY公司等合作，公司在医美等领域取得突破，进一步拓宽了业务边界。同时，公司在创新药服务业务方面全国领先，着力打造创新药全生命周期服务平台，2023年全年成功引入进口总代品种29个。
    CSO业务潜力巨大，合作带来快速增长。创新业务中，CSO业务作为新兴业务，与多家国内外领先药企达成合作，业务规模快速增长，成为商业板块的重要增长点。2023年，公司CSO业务全年销售额达29亿元，同比增长约50%，并成功与赛诺菲达成覆盖心血管、肿瘤等20多个重点疾病领域的战略合作，合约规模超50亿元。CSO业务规模在总营收中的占比显著提升，平台化服务能力持续增强。
    投资建议：公司具备深厚的国资背景和全产业链布局。随着创新药管线的逐步兑现、中药板块的持续增长以及商业板块的稳定发挥，公司未来业绩有望保持较快增长。我们预计公司2024/2025/2026年分别实现归母净利润49.17亿元、56.08亿元、62.83亿元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：1）创新药上市进度不及预期；2）账期延长风险；3）政策风险等。

深耕PCB行业，受益于AI+国产替代双轮驱动

兴森科技(002436)
    公司是国内PCB样板快件、批量板细分领域的龙头企业，股权结构稳定。根据Prismark公布的2023年全球PCB前四十大供应商，公司位列第二十九名。公司产品应用于通信、工控、轨道交通、医疗电子、计算机及外设、半导体等领域，资源遍及全球三十多个国家和地区。公司股权结构稳定，各子公司分工明确，协同合作。截至2024年三季度报，邱醒亚作为公司实际控制人，占股14.46%，为第一大股东。
    公司围绕“PCB”与“半导体”两大核心业务，近年来IC封装基板营收占比不断提升。公司半导体业务聚焦IC封装基板，国产化进程加快，产能有望进一步提升。FCBGA封装基板已通过多家客户认证、交付数款样品订单，现已进入小批量量产阶段。公司PCB样板、小批量板保持总营收75%以上的占比，IC封装基板在2020-2023年间营收占比不断提升，截至2023年已占总营收的15.32%。
    公司在面临2023年PCB行业景气度波动的情况下，FCBGA封装基板业务持续加大投入，未来IC载板业务有望取得突破。从毛利率水平来看，PCB业务毛利率最高，2023年PCB行业景气度下行，产品毛利率有所波动。2023年受PCB行业波动影响，公司为在行业内保持一定的市场份额相应调整产品价格，各项业务的毛利率均有不同程度的波动。公司目前处于业务投入期，2024年前三季度营收为43.51亿元，同比增加9.1%，归母净利润为-0.32亿元，同比减少116.59%。公司净利润减少主要原因为FCBGA封装基板业务费用投入大，且该项目仍处于市场拓展阶段，尚未实现大批量生产，人工、折旧、能源和材料费用投入较大。2020-2023年兴森科技研发费用持续增加，2023年研发费用为4.92亿元，同比增长28.46%，主要用于IC封装基板的项目的投资建厂。公司持续增加研发费用投入，为IC封装基板业务开拓提供有力支持。
    AI芯片市场规模的快速增长与国产存储芯片进口替代进程加速有望成为IC载板业务增长的两大引擎。封装基板是一种用于集成电路封装的关键材料，是用于建立芯片（IC）与印刷电路板（PCB）之间的讯号链接，作用是承载芯片，连接芯片与PCB母板。根据基材的不同，IC载板可以分为BT载板和ABF载板。全球AI芯片市场规模快速增长，预计到2033年，全球AI芯片市场规模将从2024年的144亿美元到2033年的2386.7亿美元，年复合增速为36.6%，AI芯片市场规模的快速增长将成为ABF载板的增长引擎。预计到2034年，全球存储芯片市场规模将从2024年的1251亿美元增至3920亿美元，复合年增长率为12.1%。其中，中国的存储芯片市场规模为276.5亿美元，年增长率达12.4%。随着国内存储芯片国产化突破，拉动国内BT载板的需求，预计国产BT载板需求会进一步提升。
    公司盈利预测及投资评级：公司深耕PCB行业，受益于下游AI的拉动与存储芯片国产替代双轮驱动，公司IC载板业务有望取得突破。预计公司2024-2026年收入增速分别为16.32%、23.34%、25.66%；归母净利润分别为-1.83、1.41和4.02亿元，对应EPS分别为-0.11、0.08和0.24元。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游行业波动风险；（2）IC载板项目进展不及预期；（3）市场竞争加剧风险；（4）技术迭代风险。

公司2024年年报电话会议纪要

宁德时代(300750)
    经营情况
    业绩表现：2024年宁德时代营业总收入3620亿元，归母净利润507亿元，同比增长15%；综合毛利率24.4%，同比增长5.3个百分点；经营性现金流达到970亿元；现金储备充裕，期末货币资金超3000亿元。2024年质保计提从费用划到成本，导致毛利率数值有差异。从经营利润看整体呈稳健上升态势，按新口径可比情况下，毛利也是稳中有升。
    市场份额：动力电池和储能电池份额稳居榜首。连续八年动力电池使用量排名全球第一，2024年全球市场占率为37.9%，较第二名高出20.7个百分点；连续四年储能电池出货量排名全球第一，2024年全球市场占率为36.5%，较第二名高出23.3个百分点。
    产品：乘用车领域，麒麟电池和神行电池系列大规模量产上车，去年占比约三成到四成，2025年预计上车情况占比达6-7成；推出新一代麒麟高功率电池及神行Plus电池等。逍遥产品虽去年年底发布，已有三十多款车型适配。商用车领域，天行系列电池与多家车企达成合作，2024年国内商用动力电池销量同比增长98%，中重卡动力电池销量同比增长144%。储能领域，推出PU100储能产品。巧克力换电已与多家车企合作。
    产能利用率：2024年下半年产能利用率较上半年提升约20个点，全年76.3%，下半年接近公司历史高峰值，对制造成本和折旧摊销有价值贡献。
    库存：年末电池库存106GWh，较2023年起始计划提升51%以上，主要构成是发出商品，超六成，因海外发货区域增多，物流时间变长，在途商品下季度转化为收入，幷非主动增加库存。
    产能与资本开支：去年年底产能676GWh，在建产能超200GWh。国内有济宁、洛阳、宁德等基地项目推进，海外德国基地产能爬坡，匈牙利一期二期项目建设加速，西班牙合资厂项目前期准备，还有印尼产业链项目。为满足市场需求，公司将进行产能扩建，规划情况比去年有适当提升。
    展望
    销量：从市场情况看，今年1、2月市场表现优于往年同期。中国电动化渗透率持续提升，2030年有望达80%、90%甚至更高；欧洲市场今年1、2月增长约20%；全球市场未来仍将保持约25%的增长趋势。储能市场方面，尽管中国取消强配政策，但长期利好，3-5年增幅可能接近25%-30%，比动力增速更快。
    区域市场增速：今年年初在中东、澳洲有良好订单，美国市场增速不慢，预计今年有40–50%的增速规模，且单体量较大。同时，澳洲、中东等市场未来几年增速将远超传统区域，数据中心储能需求在全球各地均有增长。
    价格与成本：公司不靠低价竞争。面对供应链部分环节涨价，公司认为上游整体供大于求，通过技术创新和降本手段，目标今年实现产品成本一定幅度下降。
    江西矿运营：江西矿虽经历停产复产，但公司通过降本手段有信心将成本降到合理水平，在当前碳酸锂市场价格下成本可覆盖。
    机器人业务布局澄清：投资申华主要是加强在锂电材料上的合作，幷非在机器人环节有快速重大布局，虽看到机器人市场潜力，但此次投资与机器人本体生产制造无关。
    2025年我们预计动力电池和储能电池整体市场需求将同比增30%，公司作为行业龙头电池出货量将保持较快增长。价格方面，目前原材料价格底部趋稳，行业加速出清，公司盈利能力有望保持稳定。我们预计公司2025/2026/2027年的净利润分别为646/740/844亿元，YOY分别为+27%/+15%/+14%，EPS为14.7/16.8/19.2元。当前股价对应2025/2026/2027年P/E分别为18/15/13倍,建议逢低买进。

北交所信息更新：积极拓展“总成件”高价值新品类，2024年营收预告同比+18%

明阳科技(837663)
    预计2024年营收3.04亿元（+17.99%），归母净利润0.79亿元（+18.66%）公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入3.04亿元，同比增长17.99%；归母净利润为0.79，同比增长18.66%；扣非净利润0.73亿元，同比增长10.59%。受下游汽车行业年降影响，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.79（原0.83）/0.94（原1.01）/1.13（原1.23）亿元。EPS分别为0.77/0.91/1.09元，当前股价对应P/E分别为36.3/30.4/25.4倍，我们看好公司下游汽车行业需求稳步增长，募投项目预计投产在即，因估值原因，下调至“增持”评级。
    2024年中国汽车产销量稳步增长，“新四化”趋势下座椅功能配置关注度提升根据中国汽车工业协会数据，2024年中国汽车产销累计完成3128.2万辆和3143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%，产销量再创新高，继续保持在3000万辆以上规模。其中，新能源汽车继续快速增长，年产销首次突破1000万辆，销量占比超过40%。在汽车电动化和智能化浪潮背景下，智能座舱作为汽车空间的核心载体，其中智能化座椅将扮演着重要角色，越来越多车系，尤其是新能源车系，优化升级如座椅电动调节、人机交互界面、座椅按摩、加热、通风等功能，这将为汽车座椅零部件产业带来较大的市场拓展空间。
    公司成本管控良好+人效创新高，积极拓展“总成件”新品类
    公司大力推进自动化、智能化的改造升级，其中2024前三季度公司人力投入回报率为226.24%，创历史新高，较2023全年增长31.24pcts，同比增长45.56pcts。截至2024年上半年末，公司募投项目已累计投入募集资金总额的45%，预计2025年5月16日投产，进一步打开公司业绩增长空间。此外，公司将“总成件”成为第五大品类单独披露数据，相较于其他四大品类产品，是一个全新的产品品类，已基本拥有相对完备的产品体系，具备较大的产品价值量，市场前景广阔，是公司核心战略规划产品。
    风险提示：产品价格下降风险、行业周期性波动风险、原材料波动风险

业绩稳增，质效并进

招商积余(001914)
    事项：
    公司公布2024年年报，全年实现营业收入171.7亿元，同比增长9.9%，归母净利润8.4亿元，同比增长14.2%，拟向全体股东每10股派发现金红利2.40元（含税），不送红股，不以公积金转增股本。
    平安观点：
    业绩稳健增长，毛利率&费用率改善：2024年公司营业收入171.7亿元，同比增长9.9%，归母净利润8.4亿元，同比增长14.2%。其中，物业管理业务营业收入164.9亿元，同比增长11.7%，资产管理业务营业收入6.7亿元，同比下降4%；从物业管理业务收入构成看，基础物业管理营业收入134亿元，同比增长10.6%，平台增值服务营业收入5.4亿元，同比下降8.2%，专业增值服务营业收入25.5亿元，同比增长23.8%。2024年毛利率同比提升0.4个百分点至12%，其中物业管理业务毛利率同比提升0.4个百分点至10.5%，基础物业管理毛利率同比提升1.9个百分点至10.7%，管理费用率3.5%，同比下降0.4个百分点。
    物业管理质效并进，资产管理能力提升：2024年末公司在管项目2296个，覆盖全国162个城市，管理面积3.65亿平米，其中非住宅管理面积2.27亿平米、第三方管理面积2.33亿平米，分别占比62.3%、63.8%。年内新签年度合同额40.3亿元，同比微降0.4%，非住宅新签年度合同额34.6亿元，同比微增0.1%，第三方新签年度合同额36.9亿元，同比增长4.4%。年末公司旗下招商商管在管商业项目70个（含筹备项目），管理面积393万平米，其中自持项目3个，受托管理招商蛇口项目59个，第三方品牌输出项目8个；年内在管项目集中商业销售额同比提升30%，同店同比提升6%，客流同比提升34%，同店同比提升11%，会员总数783万，同比增长12%。年末持有物业总可出租面积46.89万平米，总体出租率95%。
    投资建议：由于公司毛利率改善超出预期，小幅上调公司2025-2026年
    iFinD，平安证券研究所
    EPS预测至0.86元（原为0.81元）、0.94元（原为0.89元），新增2027年EPS预测为1.01元，当前股价对应PE分别为12.6倍、11.6倍、10.8倍。公司作为央企物管领先者，资源禀赋及市拓优势突出，多业态综合服务能力强劲，有望受益行业格局重构并持续向好发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）若国内经济有效需求修复缓慢，市场环境不确定因素增多，可能导致公司合同续签、价格竞争、收款等压力增大；2）若房地产修复不及预期，将导致物业行业发展空间受限、公司经营承压风险；3）存量时代下物企发力市场化拓展为必然趋势，过度竞争将导致公司业务拓展承压、经营利润下滑风险；4）增值服务、商业运营等业务发展不及预期风险。

拟合并大智慧，看好财富管理及金融科技竞争力提升

湘财股份(600095)
    投资要点
    事件：3月16日，湘财股份公告拟通过向大智慧全体A股换股股东发行A股股票的方式换股吸收合并大智慧，同时拟发行A股股票募集配套资金。
    公司具有互联网基因，与大智慧等互联网企业深度合作多年：2014-2017年，湘财证券先后与大智慧、益盟股份、万得信息合作成立互联网证券营业部，为其转型发展奠定良好基础。2020年以来，湘财股份先后收购大智慧成为其第二大股东（持股14.22%），并与益盟股份、万得信息、九方财富、邦盛科技及趣链科技等开展深度合作，将自身网点、客户、产品等资源与对方技术与运营优势相结合，利用金融科技手段不断丰富服务内容、提升服务品质。
    经纪与两融业务为公司发展核心，投资咨询业务稳中有升：公司作为以金融科技赋能财富管理业务的代表券商之一，积极推进传统经纪业务转型，并以经纪业务打造自身的核心特色。2015-2024年湘财证券经纪业务收入占比约40%。目前，其已陆续推出百宝湘、湘管家、金刚钻等一系列应用软件，并形成了同业领先的2+3+N专业交易服务体系，已然逐步形成了独有特色的证券经纪业务发展模式。信用业务方面，湘财证券两融规模基本保持在较高水平，2020-2024年湘财证券两融利息收入占比约30%。投资咨询为公司近年来发力重点，公司牵手益盟股份共同推出湘财智盈投顾产品，集软件工具、投顾服务于一身，通过陪伴式服务促进客户的付费转化。
    与大智慧合并将有助于进一步提高湘财股份财富管理板块的竞争力：大智慧作为金融信息服务商，拥有庞大的线上流量和技术优势，在金融数据、资讯服务等方面具有较强的竞争力。2025年1月大智慧月活数超过1000万，合并后湘财股份可进一步通过大智慧实现用户引流，提高交易转化率，以互联网赋能金融提高公司财富管理板块竞争力。近年来，已有不少互联网企业与券商合并，实现规模的快速增长，如东方财富收购西藏同信证券、指南针收购网信证券等，用户规模及经纪业务市占率均快速提升。与西藏同信证券、网信证券较为不同的是，湘财证券的经纪业务具有不错的竞争力，截至2024年中期营业网点数67家，网点平均营收排名在20位左右（2021年协会排名），此次合并更多的是补足湘财证券在客户触达及大数据板块的短板，进一步提高公司财富管理板块的竞争力。
    盈利预测与投资评级：考虑到收购事项的不确定性，我们维持此前盈利预测，预计湘财股份2024-2026年归母净利润分别为2.13/2.93/3.70亿元，对应同比增速分别为78%/38%/26%。公司当前市值对应2024-2026年PE分别为92/67/53倍。我们看好公司在财富管理、金融科技方向的展业潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：1）收购事项推进不及预期；2）权益市场大幅震荡。

销售稳居千亿阵营，投资审慎债务合理

华发股份(600325)
    事项：
    公司公布2024年年报，全年实现营业收入599.9亿元，同比下降16.8%，归母净利润9.5亿元，同比下降48.2%，拟每10股派发现金红利1.04元（含税）。
    平安观点：
    收入利润同比下滑，未结资源相对充足：2024年公司营业收入599.9亿元，同比下降16.8%，归母净利润9.5亿元，同比下降48.2%。归母净利润增速低于营收主要因：1）毛利率同比下降3.8个百分点至14.3%；2）公允价值变动损益同比减少6.4亿元至3.5亿元；3）资产及信用减值损失同比增加3.2亿元至19.7亿元。2024年投资收益同比增加6.9亿元，少数股东损益占比同比下降14.7个百分点至32.3%。年末预收楼款873.6亿元，合同负债812.7亿元，待结算资源相对充足。
    销售保持千亿规模，投拓精准债务合理：2024年公司销售额1054亿元，同比下降16.3%，连续5年保持千亿销售规模。其中华东大区销售461.7亿元，销售占比43.8%，为公司销售奠定基石；华南大区销售320.8亿元，销售占比30.4%，销售指标增势明显；珠海大区销售249.8亿元，销售占比23.7%，稳居珠海龙头地位；北方区域销售22.2亿元，销售占比2.1%。坚持紧抓销售回款，实现回款金额499.8亿元。2024年公司投拓策略始终聚焦一线、强二线城市，分别在上海、广州、成都、西安等核心城市获取6个优质项目。“三道红线”持续绿档，其中剔除预收账款的资产负债率62.4%，负债指标持续优化；长期有息负债占全部有息负债比重为84%，综合融资成本同比下降26个BP至5.22%。
    投资建议：由于公司盈利能力下降、减值计提超出预期，下调公司2025-2026年EPS预测至0.36元（原为0.75元）、0.43元（原为0.79元），新增2027年EPS预测为0.48元，当前股价对应PE分别为16.1倍、13.4倍、12倍。公司为珠海国资领先房企，股东方实力雄厚，多维支持公司发展，公司自身审慎投资区域聚焦，积极去化财务稳健，维持“推荐”评级。
    iFinD，平安证券研究所
    风险提示：1）若后续购房者信心不足、楼市修复低于预期，将对公司发展产生负面影响；2）房企拿地策略趋同之下，核心城市核心地块竞争激烈，获地难度增加或导致公司优质土储获取不足风险；3）盈利能力进一步下探、减值计提等风险。

粤高速A，2024年报点评，业绩承压，迎来管养费政策曙光

粤高速A(000429)
    事件
    近日，粤高速A披露2024年报。本报告期，实现营业总收入45.7亿，同比减-6.34%；归母净利15.62亿，同比减-4.39%；扣非的归母净利16.45亿，同比减-3.55%；基本每股收益0.75元，加权ROE为15.52%，经营活动产生的现金流量净额为32.56亿元。
    分红政策，公司拟每10股派发股息5.23元（含税），合计拟派发股利10.9亿，占24年归母净利润的70%。若以年报披露日计算的股息率约为3.59%。
    点评
    公司属于公路管理与养护行业。截至本报告期末，公司控股高速公路里程306.78公里，参、控股高速公路按照权益比例折算里程合计295.88公里。
    业绩贡献方面，主要是以下三条公路：佛开高速公路，24年营收14.95亿；京珠高速广珠段，24年营收10.80亿；广惠高速公路，24年营收19.25亿。
    改扩建方面，广惠高速估算改扩建的总投资金额305亿元，项目资本金为总投资的35％，其余65%为银行贷款。公司按持有广惠公司51%股比承担资本金出资，约54.48亿元，建设期为5年，拟计划于2025年动工。
    业绩展望：公司在23年报披露的目标是，24年营收47.14亿元，实际24年营业收入45.7亿。公司在24年报披露的目标是，25年营收44.47亿元，此值低于24年全年值。
    投资评级
    近期公司收到政府文件，明确广佛公司代垫的运营管养费，经审计后，由相关单位支付给公司。依年报披露，广佛公司代为支付的管养费累计金额3.4亿。我们认为，此举表明后续管养收费政策有望落地，继续推荐，给予“增持”评级。
    风险提示
    出行道路分流风险；政策变动风险；恶劣天气带来的运营风险；

汇能集团拟受让中农集团5%股权，有望助力公司快速发展

亚钾国际(000893)
    事项：
    公司公告：公司持股5%以上股东中国农业生产资料集团有限公司（以下简称“中农集团”）与持股5%以上股东汇能控股集团有限公司（以下简称“汇能集团”）签署与股份转让事项相关的协议，中农集团拟将其持有的公司46,202,560股无限售流通股份（占公司总股本的5%）通过协议转让的方式转让给汇能集团。
    国信化工观点：
    1）公司第一大股东将由中农集团变更为汇能集团，公司仍维持无控股股东及无实际控制人状态：本次转让前中农集团、汇能集团分别为公司的第一大、第二大股东，本次转让股份均为限制股东权利的无限售流通股（2026年5月26日前放弃表决权及提名、提案权、参会权等除收益权和股份转让权等财产性权利之外的权利），双方协议股权转让价格为22.8444元/股，合计转让总价为为人民币1,055,469,761.66元。本次转让后中农集团对公司持股比例将从15.68%降低至10.68%，汇能集团对公司持股比例将从9.05%增加至14.05%，公司第一大股东将由中农集团变更为汇能集团，但不会导致公司目前无控股股东及无实际控制人状态发生变化。
    2）汇能集团具备资源开采经验，资金实力较为雄厚，有望助力公司快速发展：汇能集团主要从事煤炭开采、矿产资源勘查、非煤矿山（不包含钾盐矿）矿产资源开采业务，2023年末资产总额为1347亿元，2023年实现营收606.8亿元，净利润202.2亿元。2025年2月，汇能集团以1年期LPR为利率，向公司提供18亿元借款，用于向中农集团支付农钾资源少数股权的转让对价款。我们认为汇能集团未来有望在矿建、资金以及多元化发展等方面与公司形成协同，助力公司长期成长。
    3）钾肥是寡头垄断格局，2025年白俄罗斯、俄罗斯相继减产，全球钾肥供需紧平衡：全球仅有14个国家有钾资源储备，2024年全球钾肥表观消费量约7200万吨，加拿大、俄罗斯、白俄罗斯产量及出口量占比70%，需求表观增速2%左右，2025-2026年预计仅有亚钾国际200万吨产能投放。2025年白俄罗斯由于矿区维护，预计影响产量100万吨，占全球1.5%；俄罗斯乌拉尔钾肥三座矿山停产进行维护，预计第二季度产量至少减少30万吨。我们预计俄钾、白俄钾全年产量下降130-150万吨，出口量下降180-200万吨同比降低10%左右，叠加东南亚、拉美等农业主产区的需求季节性增长，全球钾肥供需呈现紧平衡态势。
    4）国内钾肥库存低位春耕开启价格暴涨，海外供给减少叠加补库行情钾肥价格加速上行，：截至3月13日，国内氯化钾港口库存为278万吨，环比减少14万吨，同比减少119万吨，降幅为30.7%；春节后国内钾肥价格暴涨800-1000元/吨，目前港口62%俄白钾报价3200-3300元/吨，60%老挝白粉报价3050元/吨左右，60%大红颗粒报价3500-3700元/吨，3月边贸俄白钾合同价313美元/吨，环比大幅上涨43美元/吨。海外价格较年初上涨30-40美元/吨，温哥华FOB报价263-279美元/吨，西北欧FOB报价252-349美元/吨，东南亚CFR价格320-345美元/吨，巴西CFR价格335-345美元/吨。印尼Pupuk近期招标中，老挝颗粒钾报价352.25美元/吨（CFR）、俄标钾报价335美元/吨（CFR），目前俄钾、Canpotex2025年上半年销售量均已锁定，我们认为全年价格上涨趋势不变。
    5）投资建议：维持盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润为7.7/16.8/25.2亿元，对应EPS分别为0.83/1.81/2.71元，对应PE分别为32.0/14.6/9.7x，维持“优于大市”评级。

北交所信息更新：硅碳负极进入头部客户、亿纬锂能增资子公司，预计2024归母净利润9.06亿元

贝特瑞(835185)
    业绩快报公布，预计2024实现归母净利润9.06亿元维持“增持”评级
    贝特瑞公布业绩快报，预计2024全年营收142.37亿元同比下降43.32%，归母净利润9.06亿元同比下降45.23%。2024全年行业竞争加剧、贝特瑞负极材料受价格下降压力，正极材料受终端市场影响销量下降。参考业绩快报我们下调2024、并维持2025-2026业绩预告，预计2024-2024年实现归母净利润9.06/11.89/16.71亿元（原值10.27/11.89/16.71），对应EPS为0.80/1.05/1.48元，当前股价对应PE为29.8/22.8/16.2X。考虑到贝特瑞硅碳负极方面布局突破，同时海外产能持续布局，我们维持“增持”评级。
    硅碳负极突破进入头部客户供应链，亿纬锂能对子公司增资金额调至1亿元贝特瑞新一代硅基负极产品已于2024年成功导入国际头部客户供应链，实现了在国内外“46”系列大圆柱项目中的全面突破。2024年底，贝特瑞联合攻关的“高能量密度锂离子电池用硅基负极材料的开发与产业化”项目更是荣获北京市科学进步一等奖。公司与亿纬锂能共同对子公司贝特瑞（四川）新材料科技有限公司进行增资，并计划通过四川贝特瑞建设形成年产10万吨锂电池负极材料一体化产能。2024年11月公告亿纬锂能拟将增资金额调整为10,000万元。
    贝特瑞稳居国内负极材料第一，硅碳负极已建成5000吨/年产线
    EVTank数据显示，2024年中国负极材料出货量达到211.5万吨，全球占比进一步提升至95.9%。贝特瑞以超过20%的市场份额排名第一。贝特瑞是国内最早量产硅基负极材料的企业之一，出货量行业领先，其中硅碳负极材料已经开发至第五代产品，比容量2,000mAh/g以上，硅氧负极材料已完成多款氧化亚硅产品的技术开发和量产工作，比容量达到1,500mAh/g以上；截至2023年末，硅基负极材料产能5,000吨/年，出货量行业领先。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格波动风险、应收账款风险。

北交所信息更新：家电+服务器市场前景广阔，预计2024年归母净利润同比+110%

海达尔(836699)
    2024年预计营收4.17亿元（+44.15%），归母净利润0.83亿元（+110.22%）公司发布2024年业绩快报，预计2024年实现营收4.17亿元（+44.15%），归母净利润0.83亿元（+110.22%）。公司高价值新品逐步放量，因此我们上调2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.83（原0.81）/0.94（原0.92）/1.08（原1.06）亿元，对应EPS分别为1.81/2.06/2.36元/股，对应当前股价的PE分别为29.9/26.2/22.9X，我们看好AI服务器快速增长+高价值新品放量，维持“增持”评级。
    “以旧换新”补贴政策延续+服务器市场前景广阔，驱动滑轨市场增长2025年家电“以旧换新”补贴政策继续支持冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机等8类家电产品以旧换新，将微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲等4类家电产品纳入补贴范围。2024年已享受某类家电产品以旧换新补贴的个人消费者，2025年购买同类家电产品可继续享受补贴，2025年“以旧换新”补贴政策延续以及扩大补贴范围有望进一步带动高端冰箱和洗碗机等高端家电需求增加从而带动滑轨需求增长。服务器方面，根据IDC数据，2024上半年中国加速服务器市场规模达到50亿美元，同比增长63%。从厂商销售额角度看，浪潮、新华三、宁畅位居前三，占据了超过70%的市场份额。
    公司服务器滑轨2024Q3销售量增长，逐步拓展向海外拓展家电滑轨
    公司服务器滑轨客户包括超聚变、曙光、浪潮、新华三等国内主流服务器生产商，同时，公司也在逐步拓展新客户，部分新客户已经于公司进行项目咨询。整体来看，2024Q3公司的服务器业务营收同比2023年Q3有较大增长。公司家电滑轨业务主要客户包括海尔、美的、美菱、伊莱克斯、TCL、博西华等全球头部家电企业，随着下游客户的家电出口量增长，公司加大海外拓展力度，持续提高全球市场渗透率。此外，2025年公司预计将对车间进行布局优化，购置设备，增加产能，有望带动公司业绩进一步增长。
    风险提示：募投项目投产不及预期风险、原材料波动风险、市场竞争加剧风险。

四季度归母净利润扭亏为盈，进入英伟达推荐供应商名单

晶丰明源(688368)
    核心观点
    2024年收入同比增长15%，4Q24归母净利润扭亏为盈。公司2024年实现收入15.04亿元(YoY+15.38%)，归母净利润-3305万元，扣非归母净利润-901万元，亏损收窄，毛利率由于产品结构优化和成本下降提高11.45pct至37.12%，研发费用增长36.04%至4.00亿元，研发费率提高4.0pct至26.58%。其中4Q24营收4.16亿元(YoY+7.32%,QoQ+17.63%)，归母净利润2125万元，扣非归母净利润1412万元，毛利率39.77%（YoY+11.2pct，QoQ+2.2pct）。
    各产品线毛利率均提高，LED照明驱动芯片收入占比下降。分产品线看，2024年公司LED照明驱动芯片收入8.69亿元(YoY-7.82%)，占比58%，毛利率提高10.04pct至31.40%；AC/DC电源芯片收入2.73亿元(YoY+39.64%)，占比18%，毛利率提高5.24pct至42.17%；电机控制驱动芯片收入3.18亿元(YoY+95.67%)，占比21%，毛利率提高8.19pct至45.17%；高性能计算电源芯片收入4313万元(YoY+1402%)，占比2.9%，毛利率提高30.81pct至61.19%。
    高性能计算电源芯片已规模量产，进入英伟达推荐供应商名单。2024年公司高性能计算产品线实现多相控制器、DrMOS、POL及Efuse全系列产品量产，实现部分国际、国内客户业务破局，进入规模销售阶段。公司产品已获得国际、国内多家CPU/GPU芯片厂商认证，其中16相双轨数字PWM控制器BPD93136、4相PWMVID数字PWM控制器BPD93204以及集成智能集成功率器件BPD80350E产品组合方案符合NVIDIA最新的OpenVReg电源规范OVR16和OVR422，成为首家进入NVIDIA推荐供应商名单的国内电源芯片企业。
    工艺技术持续迭代，增强产品性能和成本优势。公司对高压BCD-700V工艺平台进行技术升级，第五代高压工艺实现全面量产，第六代高压工艺平台的研发已经完成，预计实现20%成本优化，该工艺可覆盖LED照明驱动芯片、AC/DC电源芯片和电机驱动芯片产品。高性能计算电源芯片方面，公司自研的第一代0.18μmBCD工艺平台已实现量产，正在推进第二代0.18μmBCD工艺的测试，更高性价比的65nm LDMOS工艺平台取得阶段性成果，预计2025年进入试产阶段。
    投资建议：新产品业务进展顺利，维持“优于大市”评级
    我们预计公司2025-2026年归母净利润至1.19/1.92亿元（前值1.17/1.88亿元），预计2027年归母净利润为2.57亿元，对应2025年3月12日股价的PE分别71/44/33x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期；客户验证不及预期；需求不及预期。

北交所信息更新：商用冰箱+生态种植箱预计2025年投产，2024年营收预告+14%

合肥高科(430718)
    2024快报预计营收11.98亿元（+14.13%），归母净利润0.76亿元（+21.43%）公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入11.98亿元，同比增长14.13%；归母净利润为0.76亿元，同比增长21.43%；扣非净利润0.72亿元，同比增长35.53%。2025年家电“以旧换新”政策延续，我们上调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.76（原0.66）/0.81（原0.70）/0.94（原0.89）亿元。EPS分别为0.84/0.90/1.04元，当前股价对应P/E分别为22.8/21.2/18.4倍，我们看好2025年家电“以旧换新”政策延续，公司新项目实现量产带来业绩增长，维持“增持”评级。
    2025年家电“以旧换新”政策延续+补贴范围加大，驱动结构件市场增长国家发展改革委、财政部发布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，继续支持冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机等8类家电产品以旧换新，将微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲等4类家电产品纳入补贴范围。个人消费者购买上述12类家电中2级能效或水效标准的产品，补贴标准为产品销售价格的15%；1级能效或水效标准的产品，补贴标准为产品销售价格的20%。每位消费者每类产品可补贴1件，每件补贴不超过2000元。2024年已享受某类家电产品以旧换新补贴的个人消费者，2025年购买同类家电产品可继续享受补贴。
    公司商用冰箱+生态种植箱新项目预计2025年投产，积极拓展非家电领域公司自筹资金投资建设的商用冰箱和生态种植箱项目样品已交付给客户，积极进行设备安装阶段，预计2025年三季度实现投产；同时，公司成立的合肥晶冀玻璃科技有限公司，拓展非家电领域装饰面板业务。另一方面，家电领域与非家电领域金属结构件工艺技术类似，公司具备有一定技术优势，公司拓展的主要客户有阳光电源、科大国创、安徽巡鹰等。此外，募投项目拟建成冰箱铰链细分领域超级工厂，预计2025年三季度进行设备安装，2025年年底实现投产。
    风险提示：第一大客户销售集中风险、市场竞争加剧风险、原材料波动风险

北交所信息更新：个人防护装备龙头拓展海外，2024年扣非净利润+7.46%

迅安科技(834950)
    2024年业绩快报：营收2.23亿元，归母净利润5927.01万元
    公司发布2024年业绩快报，实现营业收入2.23亿元，同比增长5.63%；归母净利润5927.01万元，同比增长6.02%；扣非归母净利润5353.12万元，同比增长7.46%。根据业绩快报我们小幅下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.59/0.68/0.79（原0.61/0.74/0.86）亿元，对应EPS为0.97/1.11/1.30元/股，对应当前股价PE分别为24.6/21.3/18.3倍，看好公司募投项目达产带来的业绩贡献，维持“增持”评级。
    不断挖掘电动送风过滤式呼吸器潜在需求，募投项目8月31日有望达可使用2024年，公司凭借多年自主创新开发能力、产品质量优势以及逐步拓宽的产品应用场景，在国内外获得了广泛的客户基础。公司业绩增长既有紧密合作客户增加采购的新品订单，也有新开发的线上线下客户等。电动送风过滤式呼吸器方面，公司继续深化与重点客户的合作，深入挖掘现有和潜在客户的需求，持续开发新产品，满足客户多样化需求。公司产能利用率比较饱和，募投项目“年产120万只电焊防护面罩及8万套电动送风过滤式呼吸器建设项目”、“研发中心项目”预计2025年8月31日达到可使用状态，未来产能释放有望带来业绩增长。
    拥有国内外有效专利89项，投资泰国境外子公司，拓展海外市场
    随着全球制造业的发展，个人防护装备产品前景广阔。公司产品技术保持领先水平，是一些国际龙头厂商的ODM合作伙伴，具备较高的市场竞争地位。截至2024年11月公告，公司合计拥有国内外有效专利89项，其中发明专利19项，实用新型专利37项，外观专利33项。公司坚持技术创新、产品创新和工艺创新，并推动创新成果转化为盈利能力，从而提高企业的核心竞争能力。2024年10月，公司拟与常州迅赛贸易有限公司合资在境外新建公司常州迅安科技（泰国）有限公司，总投资额415万美元，其中迅安科技投资金额为411万美元，占股99%；2025年1月，公司收到境外子公司注册完成的证书。
    风险提示：客户拓展风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险。

智元机器人入股公司旗下希尔机器人，深化具身智能领域合作

卧龙电驱(600580)
    事项：
    近日，卧龙电驱旗下浙江希尔机器人股份有限公司（以下简称“希尔机器人”）与上海智元新创技术有限公司（以下简称“智元机器人”）成功签署股权投资协议，智元机器人将以增资扩股形式完成对希尔机器人的战略注资。
    国信电新观点：
    1）智元机器人入股希尔机器人有望深化双方在具身智能领域合作。2024年12月希尔机器人已与智元机器人签订场景应用合作协议，双方将在具身智能技术、柔性制造解决方案场景拓展等方面协力合作。此次战略增资，双方规划在柔性制造、工业自动化、AI清洁方案等场景中，落地一系列示范项目。智元机器人是行业领先的具身智能机器人企业，希尔机器人是全球工业机器人系统集成领域的领先企业。双方通过场景应用合作、股权合作，有望加快具身智能机器人产业化速度、助推机器人应用场景落地。
    2）卧龙电驱正加快机器人关键部件布局，持续开拓客户。公司深耕电机行业多年，针对人形机器人行业需要，已经布局高爆发关节模组、伺服驱动器、无框力矩电机等人形机器人关键部件。同时，公司旗下希尔机器人是全球领先的工业机器人集成方案供应商，在柔性制造、工业场景及客户等方面具有丰富经验积累。公司依托品牌、技术工艺、系统集成优势加速机器人业务布局，目前已与浙江人形机器人创新中心、智元机器人、云深处等在人形机器人、仿生机器人等领域展开深入合作。
    3）低空经济蓬勃发展，公司前瞻布局航空电机业务。电机是飞行器核心零部件，其具有技术壁垒高、认证周期长等特点。公司基于电机领域多年的技术积淀，在2019年前瞻布局航空电机，并且构建了覆盖无人机、EVTOL、电动飞机等多场景的产品矩阵。目前，公司已经与中国商飞、沃飞长空、山河星航等主机厂客户达成深入合作，共同推进产品研发。未来伴随低空经济应用场景的持续丰富以及飞行器的批量使用，公司航空电机产品出货量有望快速增长。
    投资建议：维持盈利预测，维持优于大市评级。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润8.01/10.55/12.61亿元，同比+51%/+32%/+20%，EPS分别为0.62/0.81/0.97元；动态PE分别为44/34/28倍。
    评论：
    智元入股希尔机器人深化双方合作，公司加快产品研发、积极布局低空经济、机器人领域
    公司在伺服驱动器、无框力矩电机等人形机器人关键部件领域积极布局。公司深耕电机行业多年，针对人形机器人行业需要，已经布局开发了高爆发关节模组、伺服驱动器、无框力矩电机等人形机器人关键部件。同时，公司也在应用场景上持续推动布局。公司旗下希尔机器人是全球领先的工业机器人集成方案供应商，在柔性制造、工业场景及客户等领域具有丰富经验与积累。
    智元入股希尔机器人，深化双方在具身智能领域合作。2024年12月公司旗下浙江希尔机器人与智元机器人签订场景应用合作协议。近日，卧龙电驱旗下希尔机器人与智元机器人成功签署股权投资协议，智元机器人将以增资扩股形式完成对希尔机器人的战略注资。通过本次战略增资，双方将共同推进具身智能技术、柔性制造解决方案、人机交互产品等领域的开发与合作。双方规划在柔性制造、工业自动化、AI清洁方案等场景中，落地一系列示范项目。
    智元机器人成立于2023年2月，是一家致力于以AI+机器人的融合创新、打造世界级领先的具身智能机器人产品及应用生态的创新企业。2024年8月，智元机器人家族系列商用产品发布。2025年1月6日，智元机器人宣布公司量产的第1000台通用具身机器人正式下线。2025年3月10日，智元机器人发布首个通用具身基座模型——智元启元大模型。该模型实现了可以利用人类视频学习，完成小样本快速泛化，降低了具身智能门槛，并成功部署到智元多款机器人本体。2025年3月11日，智元机器人发布其最新研发的智能交互人形机器人灵犀X2。该款机器人同时具备运动智能、交互智能、作业智能，支持高自由度运动，搭载情感计算引擎，具备通用任务执行能力。
    公司加快客户开拓，与浙江人形机器人创新中心、云深处等展开深入合作。公司与浙江人形机器人创新中心有关节模组方面合作，主机型号包括人形机器人“领航者2号”。浙江人形机器人创新中心由宁波市政府与浙大熊蓉教授及团队联合共建，致力于人形机器人智能感控技术研究和整机系统研发。
    此外，公司还与杭州云深处科技签有战略合作框架协议，旨在共同探索仿生机器人领域的前沿技术和市场机遇。
    公司在国内电机市场份额第一，具有多个知名电机品牌，强大的技术实力与品牌影响力为公司在机器人行业发展奠定坚实基础。公司深耕电机行业多年，在无框力矩电机等关键零部件研发上取得突破。公司旗下的希尔机器人亦是行业领先的工业机器人系统集成商，具备人形机器人所亟需的各类场景数据与资源。
    公司先发布局电动航空电机产品，提出“3+1”战略规划。公司2019年开始布局电动航空领域产品，目前已成功构建涵盖不同功率等级的产品矩阵：1）小功率产品：功率覆盖3-30kW，产品主要应用于小型无人机及配送领域。2）中等功率产品：功率覆盖30-200kW，产品主要应用于飞行汽车等领域，预计在2027-2029年实现快速发展。3）大功率产品，功率达到MW级，主要应用于支线飞机等场景。
    客户方面，公司携手中国商飞北研中心共同建立航空电动力系统事业部，加速电动航空技术的商业化应用。
    此外，公司还积极携手万丰奥威、沃飞长空、山河星航等主机厂客户，共同推动电动航空器更好更快发展。
    投资建议：维持盈利预测，维持优于大市评级。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润8.01/10.55/12.61亿元，同比+51%/+32%/+20%，EPS分别为0.62/0.81/0.97元；动态PE分别为44/34/28倍。
    风险提示
    工业需求景气度不及预期；原料价格大幅波动风险；贸易保护主义和贸易摩擦风险；新业务开拓进度不及预期。

北交所信息更新：厨房小家电更深层次融入物联网，2024年营收同比增长15%

鸿智科技(870726)
    2024年快报营收4.80亿元，同比增15%；归母净利润3549万元
    公司发布2024年业绩快报，实现营业收入4.80亿元，同比增长14.77%；归母净利润3548.95万元，同比下滑2.94%。公司加大研发与市场开拓等投入，实施员工持股计划等对利润端形成一定影响。我们维持2024-2026年盈利预测，预计归母净利润为0.35/0.41/0.49亿元，对应EPS为0.58/0.68/0.82元/股，对应当前股价PE为51.9/44.3/37.0倍，看好境外需求恢复带来业绩潜力，维持“增持”评级。
    优化营销策略、坚持培育发展自主品牌、加大市场开拓力度、技术创新升级2024年，公司坚定执行“国际国内市场并举，两条腿走路”的市场原则，优化营销策略、坚持培育发展自主品牌、加大市场开拓力度、加大研发创新投入、技术创新升级持续推出新品、积极拓展电商业务，带动公司销售业绩稳步增长。公司、实施员工持股计划形成股份支付费用等投入对公司利润形成一定影响。2024年，公司将电饭煲等厨房小家电更深层次融入物联网，以数字化赋能的方式提升了产品的科技附加值，“基于大数据的烹饪菜单获取及更新方法”取得发明专利证书，“基于物联网控制的可拆盖型电饭煲”研发项目成功结题，已实现量产。
    我国对新兴市场出口增长显著，环境家电和厨房小家电维持量额齐增趋势从全球区域市场出口表现来看，我国对拉美、中东、东盟等新兴市场出口增长显著，对欧美、亚洲（特别是日韩两国）和大洋洲等传统市场出口有所回暖。2024年，我国家电产品（白电）累计出口1286.4亿美元，同比增长14.8%，连续四年超过千亿美元；各大家电品类及零件出口呈量额齐升的良好态势：空调、冰箱冷柜和洗衣机等大家电产品，以及大多数厨卫家电和环境家电产品全年累计出口规模均为近四年峰值水平。2024年，大家电出口额322亿美元（同比+20.6%），出口量2.04亿台（同比+22.1%）；生活家电和个人护理产品在出口量额都保持较高增速；环境家电和厨房小家电也维持量额齐增态势，出口额增速低于出口量增速；家电零件全年累计出口额179亿美元，同比增长14.6%。
    风险提示：行业竞争加剧风险、汇率波动风险、产品研发创新风险。

市占延续提升，AI赋能推进

东方财富(300059)
    核心观点
    公司发布2024年年报。全年实现营收116.04亿元、同比+4.7%，实现归母净利润96.10亿元、同比+17.3%。加权平均ROE12.64%，同比+0.7pct。Q4实现营收43.01亿元、同比+65.9%，实现归母净利润35.68亿元、同比+79.8%。2024年Q4以来，资本市场交投活跃度显著提升，驱动公司证券业务收入显著增长，尤其是证券经纪业务和两融业务显著增长，带动公司整体业绩改善。
    资本市场景气度提高，公司股票经纪及两融业务市占率提升。2024年全年，A股股票交易额约257.33万亿元（单边）、同比+21.2%，Q4A股交易额113.02万亿元（单边）、同比+126.3%、环比+160.7%。公司2024年全年股基交易额24.24万亿元（双边）、市占率4.71%，市占率同比提升0.70pct。公司期末两融余额574.82亿元、市占率3.08%，市占率提升0.36pct。行情改善之下客户资金涌入，截至2024Q4末，公司货币资金1,102.59亿元、较年初+64.9%，主因客户资金和公司存款增加。期末结算备付金211.79亿元、较年初+97.7%、较Q3末+8.5%，主因客户备付金增加，显示客户资金流入和留存情况较好。期末代理买卖证券款1,117.79亿元、较年初+72.0%、较Q3末-0.9%，主因证券业务、金融电子商务服务业务的代理买卖证券款增加。
    基金保有规模业内领先，保有类型以权益基金为主。天天基金代销基金以权益基金为主，2024H2末数据显示，其权益基金保有规模3,493亿元、占非货基金比重高达60.7%（vs蚂蚁基金50.8%）。其中，权益指数基金保有量925亿元、较H1末增长14.6%，主动权益基金保有量2,568亿元、较H1末下降2.2%。期末公司非货基整体保有量5754亿元、较H1末增长4.2%。受权益市场回暖影响，我们判断公司客户在本轮行情中的基金投资热度较高。费率方面，基金代销费率或将有所下调，但保有规模增长有望缓冲费率下调影响。
    流量赋能牌照，竞争力持续，龙头地位稳固。公司手握东方财富网及天天基金两大互联网流量池，社区化运营已较为成熟，用户粘性较高。旗下金融牌照已含证券经纪、基金销售、两融、期货经纪、资产管理、投行等多种类，流量变现链条较长，发展潜力较大。公司AI大模型“妙想”持续迭代升级，凭借用户规模+AI技术+数据储备，或可赋能投顾、投教、投研等领域。
    投资建议：根据公司年报数据，我们上调了公司日均股基成交额、两融余额、利润率等假设，并基于此将公司2025-26年归母净利润分别上调7.8%、10.1%，预计2027年归母净利润130.51亿元、同比+11.0%。公司当前PETTM48.05x，处近5年64.16%分位。考虑到公司流量优势明显、金融牌照全面、证券业务市占率保持提升，我们维持“优于大市”评级。
    风险提示：股票市场景气度下降，证券业务市占率下降，基金代销承压等。

北交所信息更新：丰富人形机器人零部件产品矩阵，获得人形机器人产业大会两大奖项

鼎智科技(873593)
    预计2024年营收2.25亿元（-20.48%），归母净利润0.41亿元（-49.32%）公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入2.25亿元，同比下滑20.48%；归母净利润为0.41亿元，同比下滑49.32%；扣非归母净利润0.33亿元，同比下滑49.88%。受公司研发费用增长影响，我们下调2024年盈利预测，维持2025-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.41（原0.45）/0.58/0.71亿元。EPS分别为0.30/0.43/0.53元，当前股价对应P/E分别为189.1/134.3/109.0倍，我们看好人形机器人从“0”到“1”导入期加速，公司积极布局丝杆和电机等人形机器人零部件，维持“增持”评级。
    人形机器人从“0”到“1”导入期加速，零部件市场空间未来发展广阔根据觅途咨询数据，2023年丝杠丝杆、无框力矩电机、减速器、力传感器、空心杯电机、轴承在人形机器人价值占比分别为19.00%、16.00%、13.00%、11.00%、8.00%、5.50%，是构成机器人的关键核心零部件，主要组成人形机器人的旋转关节、线性关节、灵巧手、感知系统、躯干。其中行星滚柱丝杆高壁垒，预计特斯拉Optimus方案有两个可能方案：方案1：全部使用行星滚柱丝杠，共14个；方案2：1）上半身负载要求较低，使用6个滚珠丝杠；2）下半身负载要求较高，使用8个行星滚柱丝杠。
    公司多款机器人产品推出丰富产品矩阵，获得人形机器人产业大会两大奖项1）丝杆：公司已经完成滚珠丝杆和行星滚柱丝杆多条生产线的搭建，已经开始试产。2）关节电机模组：开发完成多系列机器人一体化行星模组产品，满足从4.5N·m到50N·m间的大跨度力矩需求的同时做到超轻薄、高精度且支持第二编码器的结构优势。4）齿轮箱：完成了外径从6mm-42mm各系列精密行星齿轮箱开发，同时完成了各系列电机行星模组齿轮箱开发，具备各零部件机加工自制能力，可满足客户定制化需求，目前已经与多家人形机器人公司灵巧手合作。此外，公司成功入选LeadeRobot2024年度人形机器人“最具投资价值榜单”，并被授予“人形机器人卓越供应商”的荣誉。
    风险提示：市场竞争风险、下游复苏不及预期风险、新产品推广受阻风险。

北交所信息更新：募投子公司完成增资、在手订单充裕，2024预计归母净利润达1.16亿元

瑞华技术(920099)
    业绩快报2024全年预计营收+40.74%归母净利润+1.80%，维持“增持”评级瑞华技术公布2024全年业绩快报。2024全年预计实现营收5.56亿元同比增长40.74%；归母净利润1.16亿元，同比增长1.80%。2024年收入同比增加16,070.25万元，其中工艺包及其他技术服务收入减少6,201.43万元，专利设备收入增加26,198.48万元，催化剂收入减少3,956.72万元。考虑到瑞华技术自身具有较强稀缺性，募投项目扩展，同时扩展海外市场，我们维持2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年实现归母净利润1.16/1.49/1.85亿元，对应EPS为1.47/1.90/2.36元，当前股价对应PE为23.7/18.3/14.8X，维持“增持”评级。
    募投建设关键催化剂及可降解塑料产能，在手订单充足
    募投项目包含“12000吨/年催化剂项目”以及“10万吨/年可降解塑料项目”。12000吨/年催化剂项目包含5,000吨/年铜基催化剂、2,000吨/年三氧化二铝催化剂和5,000吨/年分子筛催化剂的生产装置，预计投产后首年可达30%产能利用率，利润28,029.18万元。10万吨/年可降解塑料项目包括年产5万吨PBS、2.5万吨PBAT和2.5万吨PBT产能，主要由子公司山东瑞纶为建设主体，2024年12月完成增资注册资本由1.50亿元增加至2.50亿元。瑞华技术整体在手订单充裕，截至2024年9月30日，合同负债金额为36,748.14万元，较2024年初增加93.45%。
    国内稀缺自主掌握技术并对外转让企业，海外积极推进已在欧洲和中东布局国内瑞华技术率先掌握PO/SM工艺技术并形成技术转让。2021年瑞华技术乙苯/苯乙烯成套技术服务和正丁烷制顺酐成套技术服务市占率分别为61.5%和46.2%国内市场首位。截至2023年3月国内丙乙烯产能的37.28%、环氧丙烷的17.57%、顺酐的52.49%使用瑞华技术的工艺技术。截至2023年9月5日，瑞华技术已在欧洲和中东地区布局多个苯乙烯类项目，累计在手订单金额为4,666.15万元，客户后续预计合同总额在3亿元左右。
    风险提示：客户集中度较高的风险、经营业绩波动的风险、技术创新风险。

公司动态研究报告：新战略拓宽业绩增量空间，25年有望实现大幅扭亏为盈

粤海饲料(001313)
    投资要点
    受水产养殖行业低迷影响，2024业绩盈利承压
    粤海饲料公布2024年度业绩预告，预计实现归母净亏损6900-9800万元，扣非后归母净亏损8100-11000万元，自IPO公布业绩以来首次出现亏损的情况，盈利承压原因主要在于2024年度拟计提的减值损失，我们预计最终2024全年计提信用减值损失将会在3亿元以上，主要来源于近3年应收账款坏账准备。自2022年以来，因受疫情开放、水产品市场低迷、部分水产品市价低、2024年台风极端天气等多重行业不利因素影响，行业水产养殖投苗节奏延后，养殖户资金无法正常回笼，导致部分客户延后结算货款。公司严格按会计准则相关规定执行，拟计提的信用减值对公司净利润产生较大影响。
    “战春行动”助力饲料销量提升，持续拓宽业绩增长空间
    粤海饲料自2025年年初起正式启动了“粤海创富行·战春行动”，计划助力广大养殖户实现创富增收。一方面，公司将通过技术创新和模式优化，实现降本增效，帮助养殖客户实现增产增收；另一方面，通过提供优质产品和技术指导，建立完善的市场服务体系，帮助养殖户解决销售难题，为实现“富农”目标保驾护航。即使是在水产养殖行业慢复苏的一个预期背景下，“战春行动”中构建的多方面优质服务体系，有望为公司吸引转化更多水产养殖客户，从而提升业绩增长空间，公司有望在2025年实现水产饲料销售量的高增长。并且公司将在与养殖户深度合作中，帮助客户降低水产养殖成本，提升养殖成功率，助力客户盈利。以这种间接的方式提升养殖户的回款能力，从而增强公司自身对于应收账款的管理能力。此外，在“战春行动”战略中，公司计划进一步加大对于水产种苗的研发力度，2024年已将种苗业务板块重新归到集团上市公司主体中，进一步发挥自身的研发创新底蕴优势，提升种苗质量和产品竞争力，未来种苗业务有希望成为公司收入新开源点。
    2025预计持续加强回款力度，盈利有望重回增长正轨
    截至2024Q3末，粤海饲料应收账款净额达19.23亿元，相较2021年底增幅150.36%。公司十分重视回款问题，在公司端，持续加强对应收账款的回收管理，与养殖客户签订回款计划，制定并落实相应的回收考核指标与激励措施，激励客户对于过往以及目前欠款的还款积极性。同时在客户端，伴随国内水产养殖行业逐步恢复正常投苗节奏，养殖户盈利能力以及回款能力稳步回暖，公司预计将逐季度减轻应收账款回收压力。在公司端和客户端双重发力下，公司经过2024年信用减值之后，未来有望持续优化自2022年开始应收账款坏账的重担，业绩盈利将重新回到发展正轨。
    并购股权整合资源，持续提升市场竞争力
    粤海饲料在2024年提出拟收购宜兴市天石饲料有限公司51%的股权，目的是整合目标公司在专项领域的专业优势，打造公司在水产饲料营养添加剂甜菜碱方面的行业领先地位。并且有望利用被收购公司在海外市场已有的业务布局，为粤海饲料打通海外市场发展渠道，培育公司利润新增长点。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为60.11、85.69、103.39亿元，EPS分别为-0.12、0.15、0.22元，当前股价对应PE分别为-78.1、65.2、42.3倍。公司自2022年开始多年受应收账款坏账影响，业绩盈利持续承压，该状况有望在2025年开始好转，“战春行动”持续拓宽业绩上升空间，故给予“增持”投资评级。
    风险提示
    自然灾害和养殖疫病风险，产业政策变化风险，进出口贸易政策变动风险，水产饲料原材料市场行情波动风险，水产养殖行业投苗量恢复不及预期，公司产能扩张和销量提升不及预期风险，公司应收账款回款改善情况不及预期。

北交所信息更新：公司加快海外油化换热器拓展步伐，成为多家全球油化龙头供应商

无锡鼎邦(872931)
    2024快报预计营收4.01亿元（-8.55%），归母净利润0.40亿元（-14.00%）公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入4.01亿元，同比下滑8.55%；归母净利润为0.40亿元，同比下滑14.00%；扣非净利润0.39亿元，同比下滑13.64%。受公司产品吨单价较高的不锈钢类产品及油浆蒸汽发生器类产品价格下滑影响，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.40（原0.49）/0.45（原0.54）/0.50（原0.60）亿元，对应EPS分别为0.43/0.48/0.53元/股，对应当前股价的PE分别为38.4/34.6/31.1X。我们看好在“降油增化”政策加持下，叠加公司加快海外油化换热器拓展步伐，维持“增持”评级。
    “降油增化”政策加持，国内炼厂集中+大型化开启推动换热器需求高增下游行业需求的发展和未来趋势将显著影响换热设备市场，尤其是在石油化工领域。1）"降油增化"政策持续加码，我国炼油产能过剩，大型炼化企业积极推进“炼化一体”产业升级。2）国内乙烯进口依赖度高，新增产能潜力大，2023-2025年预计中国将新增2400万吨乙烯产能。中国换热设备的市场规模从2019年的810.50亿元增长至2022年的868.90亿元，CAGR为2.35%。预计2023-2026年市场规模将从900.2亿元增至992.10亿元，CAGR为3.29%。2024年国家发改委等部门发布的《炼油行业节能降碳专项行动计划》再次明确提出全面淘汰200万吨/年以下常减压装置，未来国内炼厂的集中化、大型化程度将进一步提升。
    公司多年深耕石油化工换热器，2024年加快海外拓展步伐
    公司多年深耕石化换热设备，积累了丰富的客户资源，并且参与了多个石油化工建设项目，具备丰富的大型项目经验，在主要客户的供应商中具有较强的竞争地位。2024年公司积极拓展海外业务，海外订单成功交付，实现了海外业务的拓展，已成为壳牌石化、沙特阿美、美孚等世界500强企业的合格供应商，并取得订单，在维护好国内业务的同时，国外业务将成为公司新的增长极。
    风险提示：原材料波动风险、宏观经济变化风险、募投项目投产不及预期风险

华为核心合作伙伴，开启人形机器人新篇章

软通动力(301236)
    软通动力是国内IT服务领军企业，收购同方计算机后开启“软硬一体”战略，在鸿蒙加速发展、信创政策落地、人形机器人训练速度有望加快的背景下，软通动力有望迎来较大发展机遇。首次覆盖，给予增持评级。
    支撑评级的要点
    国内IT服务领军企业，“软硬一体”全栈赋能。软通动力是国内领先的数字信息技术服务企业，长期服务华为、阿里巴巴、百度、腾讯、中国银行等行业头部企业。2024年，公司收购同方计算机和同方国际，强力构建硬件新增长板块。
    “纯血”鸿蒙落地，软通动力是深度受益合作伙伴。2023年8月，HarmonyOS NEXT发布，不再兼容安卓应用，“纯血”鸿蒙正式落地。华为Mate60上市带动终端业务强势反弹，跨过市占率16%的“生死线”，鸿蒙生态圈逐步成熟。在美国制裁升级和我国信创政策出台的背景下，搭载鸿蒙系统的PC产品需求有望增加，成为发展重点。软通动力与华为深度协同，是开源鸿蒙A类捐赠人，旗下鸿湖万联基于开源鸿蒙技术自研SwanLinkOS操作系统，并将该系统落地应用在商显、交通、媒体、金融等多个行业；公司旗下软通计算（同方计算机）从事信创、商用领域PC、服务器等的生产销售，有望受益于信创政策落地和鸿蒙PC发展。
    人形机器人“Chat GPT”时刻来临，软通动力已重点布局该领域。英伟达在2025年CES上发布用于合成运动生成的NVIDIA Isaac GR00T Blueprint以及全新基础模型NVIDIA Cosmos，结合英伟达Omniverse平台，扩展合成运动数据集和训练场景，大大缩短训练时间。华为较早布局具身智能和机器人领域，并与16家具身智能领域企业开启合作。华为盘古大模型5.0版本的发布也将全面赋能人形机器人，2025年人形机器人有望迎来较大发展机遇。软通动力将人形机器人作为重要战略方向，与智元机器人共同设立合资公司，并于2025年1月16日发布旗下首款机器人天鹤C1。结合公司自研的星云具身智能计算平台，软通动力人形机器人业务未来可期。
    公司发力互联网，有望受益于AI发展。软通动力是阿里巴巴、腾讯、百度、字节跳动等头部互联网厂商的核心信息技术服务和计算产品供应商之一。公司与阿里云构建了全面战略合作，是腾讯、百度的A级供应商，并与字节火山引擎保持战略协同，在AI大模型相关产品与应用研发方面开展合作。2025年字节跳动将大力发展人工智能领域，在山西太行的算力中心二期项目建设用地也于2025年1月获批。字节跳动看好并大力发展人工智能领域，软通动力有望从中受益。
    估值
    预计2024-2026年公司营收314.1/348.8/398.5亿元，归母净利为1.7/3.9/5.7亿元，EPS为0.18/0.41/0.60元，PE为377.5/163.5/112.8倍。首次覆盖，给予增持评级。评级面临的主要风险
    技术发展不及预期，下游客户相关支出不及预期，政策落地不及预期。

2024年收入增长19%，近期新工厂加速投产

华利集团(300979)
    事项：
    公司公告：2025年3月12日，公司公布2024年业绩快报及分红预案，2024年营收同比增长19.4%至240.1亿元；归母净利润同比增长20.0%至38.4亿元；扣非归母净利润同比增长18.9%至37.8亿元。公司拟每10股派发20元，分红率达60.8%。
    国信纺服观点：1）公司客户结构优质订单饱满，2024年再次实现好于同行的业绩；分量价看，2024年销
    售运动鞋2.23亿双，同比增长17.5%；人民币口径单价大约+1.8%至107.5元；单四季度收入同比增长11.9%至64.9亿元，归母净利润同比增长9.2%至10.0亿元；2）2025年产能限制接单情况下，实现中双位数增长具有确定性；3）高度重视公司长期现金回报价值：此次公司发布分红预案将分红比例提升至60.8%，在近几年公司将规划内的越南和印尼新厂投产后，分红回报有望进一步提升。4）风险提示：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险；5）投资建议：业绩期将近，优先布局基本面出色、低估值、有拐点公司。我们认为近期公司股价回调主要由于：首先，公司2025Q1业绩同比表现预计呈现年内低点，因公司期内同时有2家新工厂投产并且去年同期利润率基数偏高，新工厂早期对盈利水平有负面影响；其次，近期同行与下游品牌公司受悲观预期影响股价下跌。考虑到新工厂投产预计短期对利润率产生小幅负面影响，我们小幅下调盈利预测，预计2024~2026年净利润分别为38.4/43.0/50.0亿元（前值为39.0/44.3/50.3亿元），同比增长20.0%/12.1%/16.2%。在目前具有较大不确定性的宏观环境下，公司凭借竞争优势产能供不应求，能较好的抵御需求不确定性，以产能扩张爬坡的速度实现增长。预计自下个季度起，新厂爬坡贡献增大有望推动公司业绩增长逐季加速，当前公司估值也回落到近一年来相对低位，我们看好布局时机，维持73.1~79.5元的合理估值区间，对应2025年20-22xPE，维持“优于大市”评级。
    评论：
    公司客户结构优质订单饱满，2024年再次实现好于同行的业绩
    公司主要客户包括国际知名的运动休闲品牌Nike、Converse、Vans、UGG、Hoka、On、NewBalance、Puma、Asics、UnderArmour、Lululemon等。公司优质的客户资源和良好的客户结构，是公司业务稳健成长的基础。公司不断拓展、优化客户结构，同时根据客户订单需求及公司发展规划扩张产能。2024年公司与Adidas开始合作，并于2024年9月开始量产出货。产能扩张方面，2024年公司在越南的3家新工厂开始投产，同时为了应对地缘政治风险等国际贸易风险，公司积极拓展越南之外的产能，公司在印度尼西亚的新建工厂已在2024年上半年开始投产，公司在中国新设的工厂以及印度尼西亚生产基地的另一厂区也于2025年2月开始投产。
    2021-2024年公司收入增速分别为25.4%/17.7%/-2.2%/19.4%，净利率分别为15.8%/15.7%/15.9%/16.0%，相比头部同行企业近几年基本持平的收入和个位数的净利率表现，公司在疫情后时代实现了显著的份额增长和出色的盈利水平，持续印证了竞争优势。公司具有成本、交期管理和未来高端鞋材自产等优势，成为品牌在波动的环境中优化供应链后的下单首选。
    分量价看，2024年销售运动鞋2.23亿双，同比增长17.5%；人民币口径单价大约+1.8%至107.5元。
    单四季度收入同比增长11.9%至64.9亿元，归母净利润同比增长9.2%至10.0亿元，收入增长相较前三季度降速主要受2023年四季度高基数影响，2023Q4产能利用率已提升至相对饱满的水平，而2024Q4新工厂产能尚未充分释放；净利率15.4%环比下滑，主要受四季度两个新工厂投产、前期产能爬坡、产效较低影响。
    2025年产能限制接单情况下，实现中双位数增长具有确定性
    我们预计2025年公司订单增量主要来自于近期新纳入的大客户和高增长客户，如Adidas、On、NewBalance，但由于公司产能紧张需调配工厂产线，实际公司的订单需求增速更高。此外，相比2024年微增的单价，公司2025年单价增长有望提速，因2024年公司的增长部分来自于下游普遍补库带来的订单恢复，而2025年公司产能紧张情况下重点驱动增长的客户价格均较高，结构性订单变化有利于均价的提升，因此收入增长预计将快于产能增速。
    在目前全球宏观都有较大不确定性的环境下，公司处于订单溢出的情况，如未来个别品牌客户订单不及预期，公司仍有充分的调节空间，因此有较强的兑现业绩的能力，在目前环境下具有稀缺性。根据公司每年3个左右新工厂投产爬坡的速度预计，公司今年实现中双位数左右的收入增长确定性较强。
    高度重视公司长期现金回报价值
    此次公司发布分红预案将分红比例提升至60.8%，但这仍为公司在开厂高峰期的分红水平，未来仍有继续提升的能力。公司目前账面约有50亿现金和30亿理财资金，随业绩增长未来每年公司经营性现金流净额有望在40亿元以上，而投产高峰期的资本开支每年也在20亿以下，且公司具有显著高于同行的净利率和ROE（20-25%）。预计在近几年公司陆续将规划内的越南印尼新厂投产后，收入业绩体量明显提升，随后可用于分红的资金规模也将明显增长。
    投资建议：业绩期将近，优先布局基本面出色、低估值、有拐点公司
    我们认为近期公司股价回调主要由于：首先，公司2025Q1业绩同比表现预计呈现年内低点，因公司期内同时有2家新工厂投产并且去年同期利润率基数偏高，新工厂早期对盈利水平有负面影响；其次，近期同行与下游品牌公司受悲观预期影响股价下跌。考虑到新工厂投产预计短期对利润率产生小幅负面影响，我们小幅下调盈利预测，预计2024~2026年净利润分别为38.4/43.0/50.0亿元（前值为39.0/44.3/50.3亿元），同比增长20.0%/12.1%/16.2%。在目前具有较大不确定性的宏观环境下，公司凭借竞争优势产能供不应求，能较好的抵御需求不确定性，以产能扩张爬坡的速度实现增长。预计自下个季度起，新厂爬坡贡献增大有望推动公司业绩增长逐季加速，当前公司估值也回落到近一年来相对低位，我们看好布局时机，维持73.1~79.5元的合理估值区间，对应2025年20-22xPE，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。

与盘古智能战略合作拓宽业务维度，人形机器人赛道加紧布局

万通液压(830839)
    投资要点：
    事件：1）发布2024年年报：全年实现营业收入6.29亿元，实现归母净利润10872万元（yoy+37.02%），经营活动产生的现金流量净额12186万元（yoy+84.85%）。2）发布2024年权益分派预案：每10股派发5.00元（含税），共预计派发现金红利5910万元。3）发布可转债募集说明书（草案）：拟发行总额不超过1.5亿元，其中盘古智能拟以现金方式认购金额不低于1.2亿元。
    基本盘业务下游向智能化、绿色化转型，2024年增长盘油气弹簧业务营收yoy+93%。从基本盘业务板块来看，1）机械装备用缸产品中，工程机械用油缸及JG装备用油缸收入实现同比增长，在一定程度上缓解了能源采掘设备市场需求放缓带来的不利影响，该板块收入达3.92亿元（yoy-17.53%）；2）自卸车专用油缸继续发挥质量、交期和服务优势，收入达1.23亿元（yoy+10.02%）。从增长盘业务板块来看，2024年公司油气弹簧产品系列化、标准化程度进一步提高，智能油气悬挂系统等新型油气悬挂产品研发成果显著，应用领域不断拓展，市场需求旺盛，该板块收入达0.99亿元（yoy+93.34%），业务毛利率为43.79%（yoy+5.76pcts），业务收入占总营收比例由2023年的8%提升至16%。由于2024年公司三大主营业务毛利率均有所增长，致使综合毛利率升至27.93%（yoy+6.2pcts）。中期维度来看，我们认为，在工程机械行业稳步复苏以及煤炭采掘行业向智能化与清洁化转型深化的背景下，公司基本盘业务有望迎来增量需求；随着油气弹簧产品市场认可度逐步提高，全油气悬挂系统整车配套销售及无人驾驶新能源矿卡配套销售数量存在增加预期，公司油气弹簧业务收入有望保持高增长趋势。
    开发行星滚柱丝杠布局人形机器人赛道，与盘古智能战略合作拓宽业务维度。2024年公司围绕包括铆接机器人用行星滚柱丝杠副技术、绿色重载多级电动汽车缸、高端刚性矿用整车油气弹簧在内的多个项目展开研发，成功研制智能称重整车全油气悬挂系统、烛式悬架油气弹簧等新型油气弹簧产品。公司开发的以电动缸为代表的JG装备用缸可应用于多种场景，作为电动缸的重要组件丝杠，行星滚柱丝杠可以应用在机器人关节驱动、工业自动化和航空航天等领域。目前，行星滚柱丝杠在优化设计和工艺过程及检测等方面均存在较高技术壁垒，公司正在积极做相应研究与开发。此外，根据公告，公司与盘古智能于近日签署了《战略合作协议》，后者作为专业的集中润滑系统和液压系统研制企业，产品广泛应用于风电设备、工程车辆、工业机床、轨道交通、盾构机、港口起重机等领域。我们认为，万通液压通过与盘古智能在多个维度展开深化合作，有望持续拓宽业务覆盖领域，提升综合竞争能力。
    国内积极开发增量客户，国外市场开拓成效显著致使2024年境外营收yoy+63%。国内市场方面，公司稳固存量市场，积极开拓增量市场，2024年成功开发了临工重机、湘电重型装备等业内知名企业。国际市场方面，2024年境外营收达0.76亿元（yoy+62.71%），境外自卸车专用油缸收入稳步增长，境外机械装备用缸销售收入增幅明显；针对国外市场油气弹簧的应用车型，公司成功研制满足大型重载矿用车用烛式悬架油气弹簧产品并实现批量供货，带动境外收入整体进一步增长。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.41/1.86/2.21亿元，对应EPS分别为1.18/1.56/1.85元/股，当前股价对应的PE分别为25.1/19.0/16.0倍。公司在深耕汽车、能源采掘装备、工程机械、JG四大领域的同时，推动油气弹簧产品进军乘用车市场，并跟踪电动缸（丝杠）市场及技术前沿，不断探索推进工业自动化、机器人领域，持续开拓新技术、新产品和新市场。在此背景下，我们认为公司业绩有望持续向好，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、技术更新和产品开发风险、市场竞争加剧风险。

北交所信息更新：聚焦核能方向、股权激励确立中长期目标，预计2024营收4.51亿元+20.71%

瑞奇智造(833781)
    业绩快报公布，预计实现营收4.51亿元+20.71%，维持“增持”评级
    瑞奇智造公布2024业绩快报，2024全年预计实现营收4.51亿元同比增长20.71%，归母净利润2,302.51万元，同比下降7.53%。参考业绩快报情况以及2024年发布的股权激励计划，我们下调2024-2026年盈利预测，预计瑞奇制造在2024-2026年实现归母净利润0.23/0.40/0.52亿元（原值0.37/0.47/0.53），对应EPS为0.17/0.28/0.37元，当前股价对应PE为70.8/41.6/31.9X。考虑到瑞奇智造在核能方向持续发力，我们维持“增持”评级。
    股权激励确立中长期目标，聚焦核能方向持续拓展新客户
    2024年瑞奇智造实施了股权激励，明确了三年的业绩目标，其中2025年的业绩考核目标为达到以下两个之一：1、以2023年营业收入为基数，2025年营业收入增长率不低于45.00%；2、以2023年净利润为基数，2025年净利润增长率不低于75.00%。瑞奇智造在持续为老客户提供支持的同时，积极开拓新客户，为持续发展奠定基础，近年新开发了中国科学院工程热物理研究所、中国科学院近代物理研究院、中国科学院高能物理研究所等新客户。研发重点方向聚焦核能、新能源、环保等领域，新型变温变压高效吸附柱，反应堆工程（快堆）等研发项目按预期推进，为核电站提供的控制棒换料专用抓具和套筒研制工作已如期完成，产品即将交付客户。
    深度融入国家核能发展建设，再次通过高新技术企业认定
    瑞奇智造深度融入国家核能发展建设，形成了产品和服务种类丰富、技术可靠的发展矩阵，典型的优势产品包括核电模拟反应、乏燃料处理装置、铅铋堆实验装置、氮氧化物制备装置、钠水反应试验装置、CHF热工水力试验装置、液体悬浮式非能动停堆组件、实验台架建设等。2025年1月瑞奇智造公告被列入四川省认定机构2024年认定报备的第三批高新技术企业备案名单，并已通过公示期。
    风险提示：下游行业波动风险、市场竞争加剧风险、公司应收账款增长风险。

北交所信息更新：签署4亿元框架合同，新签订数据中心变电站合同拓展新业务

许昌智能(831396)
    预计2024年营收6.34亿元（+8.06%），归母净利润0.43亿元（-7.05%）
    公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入6.34亿元，同比增长8.06%；归母净利润为0.43亿元，同比减少7.05%；扣非净利润0.43亿元，同比减少1.00%。受公司扩大生产布局，期间费用增加影响，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.43（原0.54）/0.53（原0.64）/0.64（原0.77）亿元。EPS分别为0.26/0.32/0.39元，当前股价对应P/E分别为55.1/45.0/37.2倍，我们看好公司签署4亿元框架合同，新签订数据中心变电站合同拓展新业务带来未来业绩增长，维持“增持”评级。
    国网+南网加大配电网测投资，2024年中国光伏发电建设高增长
    国家电网公司计划在2024年全年电网投资上迈出重大步伐，投资总额将超过6000亿元，相比2023年增加了711亿元。南网规划十四五期间投资6700亿元，将配电网建设列入“十四五”工作重点，期间配电网的规划投资达到3200亿元，占到总投资近半。2024年全国光伏新增装机2.78亿千瓦，同比增长28%，其中集中式光伏1.59亿千瓦，分布式光伏1.18亿千瓦。截至2024年12月，全国光伏发电装机容量达到8.86亿千瓦，同比增长45%。
    公司与中能建签订4亿框架协议，签订数据中心变电站合同拓展新业务
    2025年1月公司与中能建（上海）成套工程有限公司签订了《中国能建2024年度紧凑式变电装置（箱变、GIS、预制舱式变电站）集中采购框架协议》，总金额4.25亿元，合同约定，根据中能建所属企业发电建设工程项目的实际需求，向公司采购紧凑式变电装置（箱变、GIS、预制舱式变电站）。2025年3月与河南空港数字城市开发建设有限公司签订了《郑州航空港经济综合实验区大数据产业园大数据处理中心项目变电站建设工程施工总承包合同》，公司提供设备制造或采购设备安装、调试、电站运维等施工内容，合同金额为4575.29万元。此外，公司为扩大生产布局，进行变压器生产线改扩建工程，助力未来业绩增长。
    风险提示：原材料波动风险、宏观经济变化风险、募投项目投产不及预期风险

2024年报点评：业绩符合预期，看好高端测试机8600放量

华峰测控(688200)
    投资要点
    符合预期，业绩稳健增长：2024年公司实现营收9.05亿元，同比+31.05%，归母净利润3.34亿元，同比+32.69%，扣非归母3.40亿元，同比+34.35%；Q4单季实现营收2.84亿元，同比+65.08%，环比+17.36%，归母净利1.21亿元，同比+121.30%，环比+20.10%，扣非归母1.17亿元，同比+94.09%，环比+21.36%。
    受会计准则影响，Q4毛利率略有波动：2024年毛利率73.31%，同比+0.84pct，净利率36.88%，同比+0.45pct；Q4单季毛利率为66.18%，同比-9.43pct，环比-11.51pct，净利率为42.52%，同比+10.80pct，环比+0.97pct，主要受会计准则影响，质保费用由销售费用计入营业成本。
    8600客户端验证中，充分受益国产AI芯片需求：8600机型对标爱德万的93K，是公司的下一代平台，23年SEMICON推出，24年以验证为主，验证的产品主要是高算力、AI、SoC等复杂芯片。
    发行可转债自研ASIC芯片突破高端测试机瓶颈：1月发布可转债发行预案拟募资不超过10亿元，其中7.59亿元投入基于自研ASIC芯片。目前800Mbps及以下主频的板卡，完全可以通过市场上的通用芯片来实现，1.6Gbps及更高主频的板卡资源则需要依赖自研的高端芯片。自研芯片是公司迈向高端化的关键一步，公司在上市前便开始布局自研芯片，并于2022年开始与国内芯片设计企业展开合作，已经完成了前期低主频芯片的技术积累。
    盈利预测与投资评级：考虑到封测行业景气度+公司新品节奏，我们基本维持公司2025-2026年归母净利润为4.6/5.4亿元，并预计2027年归母净利润为6.0亿元，当前市值对应动态PE分别为43/36/32X，维持“增持”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，研发进展不及预期。

股票回购彰显信心，看好玻璃基商业化进展

沃格光电(603773)
    投资要点：
    事件：2025年3月12日，公司发布回购计划。公司拟以集中竞价交易方式回购股份，回购金额在3000万元人民币到4500万元人民币之间；回购股份的资金来源为自有资金或自筹资金，其中自有资金不超过500万元，金融机构借款为回购专项借款上限，预计不超过4000万元；回购价格不超过人民币35元/股，回购股份比例约占公司总股本的0.38%到0.58%，本次回购股份拟用于员工持股计划或者股权激励。
    观点：公司立足玻璃精加工业务，积极将主营业务向mini/micro LED背光/直显、半导体封装、CPI/PI膜材等产品领域扩展。玻璃基板技术在直显、半导体封装等领域仍处于技术导入阶段，存在一定不确定性。公司本次拟采用自有资金及专项借款进行股票回购，用于员工持股或股权激励，彰显了公司对业务发展的信心。预计随着玻璃基板产业链逐渐跑通，公司相关产品有望逐步放量。
    行业相关动态：SKC公司高管表示公司的目标是在今年年底前实现玻璃基板的商业化。据韩国《MAEIL BUSINESS NEWSPAPER》资讯，SKC于2025年世界移动通信大会（简称MWC2025）上推出用于人工智能数据中心的核心产品“玻璃基板”。SKC指出，玻璃基板是处理大规模数据所需的关键技术。可以在其内部放置多层陶瓷电容器（MLCC）等各种元件，以便在表面上安装大容量中央处理器（CPU）和图形处理器（GPU）。当玻璃基板应用于半导体封装时，功耗和封装厚度可减少一半以上，数据处理速度比以前快40%。SKC公司高管表示：“公司的目标是在今年年底前实现玻璃基板的商业化，为AI技术进步作出贡献。”
    投资建议：预计公司2024/2025/2026年营收分别为22.50/30.12/40.53亿元，归母净利润分别为-111.88/102.77/178.47百万元，对应PE分别为-48.92/53.25/30.66。股票回购彰显公司信心，看好玻璃基商业化进程，维持“增持”评级。
    风险提示：技术发展不及预期的风险，商业化进程不及预期的风险

2024年年报点评：电池出货快速增长，BBU、机器人等新场景助力长期发展

蔚蓝锂芯(002245)
    核心观点
    公司2024实现归母净利润4.88亿元，同比+247%。公司2024实现营收67.56亿元，同比+29%；实现归母净利润4.88亿元，同比+247%。公司2024Q4实现营收19.18亿元，同比+26%，环比+8%；实现归母净利润2.06亿元，同比+447%，环比+80%。
    公司锂电池出货量快速增长、盈利能力显著修复。2024年海外电动工具厂商去库存基本结束，电池采购恢复正常；同时降息周期带动北美地产市场回暖，电动工具整体需求显著回升。终端需求持续向好背景下，公司2024年锂电池业务实现营收25.87亿元，同比+58%；销量为4.42亿颗，同比翻倍增长。我们估计2024Q4公司锂电池出货量约为1.5亿颗，环比增长超26%。2024年公司锂电池业务毛利率为21.94%，同比+13.51%。我们估计2024年公司锂电池单颗净利超0.4元、同比大幅增长；其中Q4单颗净利超0.7元、在稼动率提升背景下环比大幅改善。
    公司电池新场景持续开拓，海外基地布局提升全球服务能力。公司在电动工具、清洁电器等场景深耕多年，伴随行业需求增长实现出货量稳步提升。同时，公司积极开拓BBU、机器人、eVTOL等新应用场景，未来有望带来新的业绩增量。此外，公司在马来西亚进行项目积极布局，以应对贸易政策风险并提升海外客户服务能力。目前马来西亚工厂已于2024年10月进入机电安装阶段，预计将于2025H1投产。
    公司金属物流业务平稳发展、LED业务快速增长。2024公司LED业务实现营收15.25亿元，同比+23%；毛利率为19.38%、同比+6.27pct；淮安顺昌实现净利润约1.12亿元。目前公司在国内MiniLED TV领域达到50%份额；植物照明应用超高光效白光倒装芯片产品全球市占率超过60%。2024公司金属物流业务实现营收24.50亿元，同比+6%；毛利率为15.50%、同比-0.04pct。公司金属物流业务继续保持良好的经营状态，利润贡献小幅增长。
    风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到BBU、机器人等新场景快速发展对于电池需求的积极影响，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为6.98/8.67/10.36亿元（原预测2025-2026年为5.65/6.57亿元），同比+43%/+24%/+20%，EPS为0.61/0.75/0.90元，动态PE为26/21/18倍。

高端CCL国产替代主力军，新品放量助力业绩增长

生益科技(600183)
    平安观点：
    全球领先覆铜板厂商，全品类布局打开成长空间。生益科技是全球领先的电子电路基材核心供应商，当前公司自主生产覆铜板、半固化片、绝缘层压板、金属基覆铜箔板、涂树脂铜箔、覆盖膜类等高端电子材料，相关产品主要供制作单、双面线路板及高多层线路板，广泛应用于高算力、AI服务器、通讯网络、航空航天、芯片封装、汽车电子、智能家居、工控医疗设备以及各种中高档电子产品中。根据Prismark数据，自2013年起，公司刚性覆铜板销售总额常年位列全球第二位，2023年全球市占率稳定在12%左右水平。
    AI高景气叠加服务器平台升级，驱动CCL单机价值量增长。随着服务器平台技术的不断进步和迭代，对PCB的层数和材料质量的要求也在不断提高。其中，以Intel为例，PCB所需层数不仅从Purley平台的8-12层提升至Birch Stream的18-22层，而且CCL材料等级也由Mid Loss提升至Very Low Loss甚至Ultra Low Loss。另外，相较于传统服务器，AI服务器的PCB价值增量主要集中于GPU模组，以英伟达八卡方案为例，相关PCB层数不仅提升至20-30层，同时，CCL材料等级也有望进一步提升至Ultra Low Loss。考虑到Blackwell芯片平台的高速信号传输要求，Computer Tray和Switch Tray模组板在用料、线路设计以及工艺制造方面均将全面升级，高阶HDI用量有望迎来明显提升，驱动PCB/CCL单机价值量实现进一步提升。
    覆铜板产品种类覆盖齐全，高研发投入助力新技术突破。生益科技作为全球覆铜板行业领军企业，凭借持续的研发高投入，公司大力开展自主创新，已构建起全品类产品矩阵，涵盖常规FR-4、中高TG、无卤、高导热、汽车电子专用、高频高速及封装基板等产品。其中，在高速材料领域，公司持续投入研发超十数年，构建起Mid-loss、Low-loss、Very Low-loss、Ultra Low-loss、Extreme Low-loss及下一代超低损耗材料的完整技术储备。其中，Ultra Low-loss产品已通过国内头部通信设备商及海外云计算厂商的材料认证，目前正处于多个项目的验证阶段；而代表行业顶尖水平的Extreme Low-loss材料已完成多家国内及北美终端客户的技术认证，配套的PCB样品正在进行测试。
    高端CCL国产替代主力军，PTFE技术有望迎来商业化拐点。尽管国内覆铜板产量规模较大，但是从产品结构来看，在高端产品上依旧处于弱势，近些年，生益科技自主研发水平不断提高，不断缩短我国在该技术领域与世界先进水平的差距，除封装基板领域尚处于技术追赶阶段外，其余产品性能均达到国际一线厂商同等水平。其中，在封装覆铜板领域，公司于2005年便着手攻关高频高速封装基材技术难题，凭借深厚技术积累以及大量投入，目前已开发出不同介电损耗全系列高速产品和不同介电应用要求、多技术路线高频产品，并已实现多品种批量应用，相关产品已在卡类封装、LED、存储芯片类等领域批量使用，同时突破了关键核心技术，在更高端的以FC-CSP、FC-BGA封装为代表的AP、CPU、GPU、AI类产品进行开发和应用。另外，在PTFE新材料方面，公司在2004年便开始了PTFE CCL的研究工作，2017年，公司与日本中兴化成签订了技术合作协议，主要涉及PTFE高频材料的配方、生产工艺、专用设备技术及商标的转让，随后在2018年，江苏生益成立并聚焦于生产PTFE特种产品，凭借多年积累和技术进步，当前公司已推出毫米波雷达用低损耗PTFE覆铜板mmWave77，以及天线射频电路用玻璃布增强PTFE覆铜板等相关产品，成功突破海外的技术垄断，随着AI服务器平台进一步迭代升级，公司PTFE相关产品有望迎来商业化拐点，将打开公司新增长曲线。
    投资建议：一方面，当前覆铜板下游需求逐步回暖，行业筑底回升趋势逐步确立，相关产品有望迎来涨价，公司稼动水平亦有望同步提升。另一方面，AI需求依旧强劲，不断催化高端CCL/PCB需求提升，公司作为全球领先的覆铜板厂商，积极把握市场结构性需求，高端产品占比持续提升，盈利能力有望实现快速修复，预计公司2024-2026年EPS分别为0.73元、1.12元和1.37元，对应2025年3月12日收盘价PE分别为40.5倍、26.3倍和21.5倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：（1）原材料价格波动风险。公司主要原材料涉及铜、树脂、玻璃布等，受大宗商品价格的影响，原材料价格波动以及供需失衡对公司的生产成本与生产经营带来较大的不确定性风险。（2）市场竞争风险。当前行业产能持续扩产，若下游需求恢复不及预期，将导致产能过剩，行业竞争加剧。（3）产品质量控制风险。覆铜板如果发生质量问题，则包含所有接插在其上的元器件在内的整块集成电路板会全部报废，所以客户对覆铜板的产品质量要求较高，如果公司不能有效控制产品质量，相应的赔偿风险将会对公司净利润产生一定影响。

工业机器人龙头企业，携手多方切入人形机器人领域

埃夫特(688165)
    投资要点
    工业机器人龙头企业，近年来经营情况持续改善
    埃夫特深耕工业机器人赛道，成长为国内工业机器人龙头企业。2020-2023年公司营业收入从11.34亿元增长至18.86亿元，CAGR=18%；2020-2023年公司归母净利润从-1.69亿元收窄至-0.47亿元，经营质量有所提高。利润率方面，2020-2023年公司毛利率从12.26%提升至17.31%，主要系公司高毛利的机器人本体业务收入增长良好，带动综合毛利率提升。销售净利率从-15.04%收窄至-2.56%，亏损不断收窄。拆分公司业务结构看，2020-2023年公司机器人整机业务收入从2.15亿元增长至8.55亿元，增长态势良好；系统集成业务从9.01亿元增长至10.02亿元，基本保持平稳。2023年公司机器人整机/系统集成业务分别占收入比重45.30%/53.12%。
    主业进展顺利，市场占有率不断提升
    2024Q1-Q3公司工业机器人出货量近12000台，国内市占率排名第8（含外资品牌），2024全年出货量目标达到16000台。未来公司进一步收缩集成业务，积极拓展本体主业，出货量有望稳步增长。展望未来，国内内需刺激政策逐步传导，国内制造业景气度有望复苏，工业机器人价格竞争同步缓解，利润率有望改善。
    保持高研发支出，夯实工业机器人产品实力
    近年来埃夫特年研发费用保持在1亿元上下，研发投入维持在高位水平，重点推进焊接、喷涂、码垛等应用场景的工业机器人开发。2023年公司牵头承担了国家重点研发计划“工业机器人核心零部件技术与应用示范”，重点突破焊接机器人研发生产，另外公司开发面向智能化应用的机器人软件集成开发平台，已针对焊接场景实现应用落地，并展开商业化推广。
    与华为全球具身智能产业创新中心牵手合作，切入人形机器人领域2024年11月15日，华为（深圳）全球具身智能产业创新中心宣布启动运营，埃夫特被选为优选合作伙伴并签署合作备忘录，是签约合作协议的机器人本体企业中体量最大的。基于公司在工业机器人领域的深厚积累，公司在机器人运控领域已有较为成熟的技术积淀，未来有望与华为携手合作，将运控技术横向迁移至人形机器人应用领域，成为华为机器人供应链的核心公司。另外华为造车产业正蓬勃发展，我们认为未来人形机器人产品有望优先落地华为造车工厂，在实训中迭代升级。
    盈利预测与投资评级
    机器人本体主业进展顺利，与华为合作打开人形机器人业务成长空间。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为13.68/14.02/16.09亿元，当前股价对应动态PS分别为12/12/10倍，维持“增持”评级。
    风险提示：工业机器人需求不及预期，人形机器人量产进度不及预期，宏观经济风险。

北交所首次覆盖报告：国内高端PCB供应商，AI服务器&光模块有望贡献新增量

万源通(920060)
    国内高端PCB供应商具备稀缺性，产品应用于汽车电子、服务器等领域万源通是一家专业从事印制电路板（PCB）研发、生产和销售的高新技术企业。业绩快报显示，2024年公司实现营收10.43亿元（+5.96%），归母净利润1.23亿元（+4.45%）。考虑到1）目前国内高端PCB领域尚存在较大发展空间，公司业务具备稀缺性，在募投项目新增产能落地后，多层板产品收入占比有望进一步提升；2）下游细分领域需求呈快速扩张趋势，将充分带动公司所处PCB行业景气度上行，公司产品目前有应用于AI服务器的不间断电源，公司正处于600G规格光模块PCB的研发阶段，未来公司业务规模有望持续受益；3）公司在研发&客户层面具备强壁垒特征，叠加自身盈利能力&研发能力不断增强，市场地位趋于稳固。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.23/1.40/1.56亿元，对应EPS分别为0.81/0.92/1.02元/股，对应当前股价PE分别为46.4/40.9/36.8倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    政策&供给&需求三重利好，催化上游PCB产业规模不断扩张
    1）政策端：近年来相关政策加速落地，PCB行业发展环境持续向好；2）供给端：PCB成本中原材料占比约60%。2023年我国PCB产值占全球比例为54.39%，已成为全球第一大PCB生产基地，中低端市场竞争激烈，高端PCB产品占比较低，未来发展空间广阔；3）需求端：AI服务器对多层PCB需求强劲+汽车电动化&智能化趋势+数通领域对高性能光模块PCB需求旺盛，共推上游PCB行业呈现量价齐升态势。
    公司在研发&客户层面具备强壁垒性，募投项目扩产持续贡献高端PCB增量1）公司核心技术均为自主研发，产品品质稳定可靠。截至2024年11月4日，公司已获得专利87项，其中发明专利11项，实用新型专利76项；2）公司已积累众多海内外知名品牌客户，晨阑光电、光宝科技、台达集团等客户与公司合作时间均已超过5年；3）募投项目达产后将新增50万平米高端PCB产能。
    风险提示：募投项目扩产不及预期风险、下游需求萎缩风险、竞争加剧风险

产能释放推动业绩增长，成本下降利好利润修复

宝丰能源(600989)
    事件：
    公司发布2024年年报，公司全年实现营业收入330亿元，yoy+13.21%；实现归母净利润63.38亿元，yoy+12.16%，业绩符合预期。Q4单季实现营收87.08亿元，yoy-0.30%，qoq+18.04%;实现归母净利润18.01亿元，yoy+2.33%，qoq+46.16%。
    公司同时发布《2024年度利润分配方案公告》，公司拟向中小股东每股派发现金红利人民币0.4598元（含税），大股东每股派发现金红利人民币0.3891元（含税）。公司现金分红总额占本年度归母净利润比例为47.44%。按3月12日收盘价计，中小股东股息率为2.70%。
    点评：
    公司新建产能释放带动营收和利润增长，内蒙项目300万吨产能将在2025年全面释放，看好完全投产后公司产能翻倍。公司在周期底部扩张，新装置成本和规模优势加强，后续在新疆规划大幅扩产项目，看好公司长期成长。2025年预计成本端煤价下行，将有助于煤制烯烃利润修复。看好公司作为国内煤制烯烃龙头企业的持续发展，维持“买进”评级。
    内蒙产能按计划释放，后续规划新疆项目：公司2024年营收和利润同比均实现增长，主要受益于新产能的投放推动销量增长。2024年公司聚烯烃产能同比增长61.90%。2024年公司聚乙烯销量113.5万吨，yoy+36%，聚丙烯销量116.5万吨，yoy+55%，焦炭销量708.6万吨，yoy+1.6%。单季来看，公司Q4业绩环比增幅较大，主要是内蒙一期100万吨新建产能2024年11月投放，叠加2024年Q3宁东基地检修，使得基期较低。Q4烯烃产销量环比大幅提升，单季聚乙烯销量为31.0万吨，qoq+24%，聚丙烯销量为34万吨，qoq+35%，焦炭销量177.3万吨，qoq+0.1%。宁东25万吨/年EVA项目于2024年2月投产，顺利产出光伏级EVA产品；内蒙古300万吨/年烯烃项目建设稳步推进，一期100万吨/年烯烃生产线于2024年11月投产、二期100万吨/年烯烃生产线于2025年1月投产，三期100万吨/年烯烃生产线将于2025年3月底投产。内蒙项目完全投产后，公司烯烃产能将达到520万吨/年，产能规模跃居我国煤制烯烃行业第一位。2025年公司内蒙聚烯烃产能充分释放，预计将带动公司业绩进一步增长。公司后续在新疆拟建1120万吨煤制甲醇、400万吨甲醇制烯烃等大型煤化工项目，项目2024年7月第一次环评公示，静待项目开工落地。新疆低价煤资源丰富，将进一步降低成本，增强公司竞争力。
    聚烯烃价格持稳，原料煤价格下降增厚利润：价格端来看，公司主营产品聚烯烃价格基本持稳，焦炭价格下降，精细化工品价格涨跌均有，但受益于原料端煤炭价格同比下降，公司全年毛利率同比提升2.75pct到33.15%。公司2024年聚乙烯产品实现营收80.5亿元，yoy+36.5%；聚乙烯全年均价7088.56元/吨，yoy+0.07%。聚丙烯实现营收78.0亿元，yoy+53.3%；聚丙烯全年均价6696.58元/吨，yoy-0.92%。焦炭实现营收98.34亿元，yoy-10.5%；焦炭均价1387.83元/吨，yoy-11.87%。纯苯实现营收4.3亿元，yoy+61%；改制煤沥青实现营收5.6亿元，yoy-5.7%，MTBE实现营收6.0亿元，yoy-6.7%。原料端，公司气化原料煤均价563元/吨，yoy-9%，炼焦精煤均价1073元/吨，yoy-13%，动力煤均价414元/吨，yoy-11%，原料价格降幅大于产品降幅，价差增大增厚公司利润。2025年以来，煤炭价格进一步下跌，且降幅大于原油，当前国内烯烃还是以油制为主，煤炭/原油价格比降低的背景下，煤制聚烯烃盈利水平料将稳中有升。焦炭下游基建和地产弱势，钢铁压减产能，因此预计焦炭价格将弱势，板块盈利能力将略有下降。受原料煤炭下降影响，精细化工品板块盈利预计进一步修复。
    费用率维持合理水平，分红比例提高：公司费用方面维持合理水平，研发费用率同比增加0.81pct到2.29%；销售费用率同比增加0.06pct到0.36%；管理费用率同比增加0.01pct到2.65%；财务费用率同比增加1.14pct到2.26%，财务费用率同比增幅较大，主要是报告期内新建项目投产，利息资本化费用减少。公司同时公布分红方案，拟向中小股东每股派发现金红利人民币0.4598元（含税），大股东每股派发现金红利人民币0.3891元（含税）。按3月12日收盘价计，中小股东股息率为2.70%。此次公司现金分红总额占本年度归母净利润比例为47.44%，较往年有较大比例的提升，2021/2022/2023公司分红比例分别为29.04%/16.29%/36.24%，彰显了公司“提质增效重回报”的实际开展。
    盈利预测：我们调整2025/2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计公司2025/2026/2027年实现净利润109/138/179亿元（2025/2026年前值109/135亿元），yoy+71%/+27%/+29%，折合EPS为1.48/1.88/2.44元，目前A股股价对应的PE为11/9/7倍，2025正值公司产能快速释放时期，估值偏低，维持“买进”评级。
    风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等。

园林机械出海龙头，聚焦具身智能打造第二增长曲线

中坚科技(002779)
    投资要点
    主业聚焦园林机械，积极拓展人形机器人产业布局
    公司成立于1997年12月，以电动工具作为主营产品，并逐步向园林机械拓展。在不断拓展产品型谱的同时，公司先后通过ISO质量管理体系认证并获得GS、CE、EMC、EURO-V、EPA等认证，为产品出口打下了坚实基础。2015年，公司于深交所成功上市。为了进一步追赶行业锂电化、智能化的发展趋势，2023年公司成立上海中坚高氪机器人有限公司，专门研发新一代割草机器人产品。2024年3月，公司投资了1X Holding AS公司，与软银、OPEN AI、三星、SQT等国际大型机构共同参与了1X机器人的发展机会。2024年5月，公司设立控股子公司江苏坚米智能机器人有限公司，目前已有首款四足机器人产品。
    人形机器人量产元年，产业化进程加速
    自2022年特斯拉AI Day发布以来，特斯拉多次更新擎天柱升级迭代视频，每次迭代都往更智能&更拟人的方向进步。2024年2月24日，特斯拉发布擎天柱走路视频，步伐更加稳健&更加拟人化，机械感大幅降低。24年10月10日，Optimus Gen2在特斯拉“We,robot”活动现场的人群中走路、打招呼、展示舞蹈，并执行出倒水、拿礼物、猜拳等多组动作，人形机器人动作丝滑连贯。24年11月28日，特斯拉发布Optimus稳稳接住网球视频，标志着灵巧手硬件趋于成熟。25年1月8日，特斯拉发布推特，Optimus Gen3有望于25Q1发布。根据我们测算，2025/远期特斯拉汽车工厂/全球新能源汽车工厂对人形机器人的需求量将达到12.5/50万台。
    聚焦具身智能，打造第二增长曲线
    2024年3月，公司投资全球头部人形机器人厂商1X，以此切入具身智能赛道。2024年5月公司设立控股子公司江苏坚米智能机器人有限公司。2024年8月21日，公司于北京世界机器人大会展示了公司最新产品四足机器人。2024年12月12日，公司发布公告董事会决议通过调整非公开发行募集资金用途，新增项目“具身智能机器人产业化项目”。公司积极布局具身智能机器人板块，打造第二增长曲线。
    盈利预测与投资评级：公司自成立以来深耕园林机械，前瞻投资头部人形机器人公司。我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为0.59/0.73/0.90亿元，当前股价对应PE分别为260/211/171倍。我们选取同为人形机器人行业的三花智控、拓普集团以及割草机器人行业格力博、大叶股份作为公司可比公司，公司估值水平较高。中坚科技积极拓展具身智能赛道，与海外头部机器人厂商深度合作的同时也自行研发布局，具有较大利润弹性。考虑到目前机器人本体上市公司较少，公司在市场具有较强稀缺性，维持“增持”评级。
    风险提示：锂电化产品研发不及预期，人形机器人量产进度不及预期，宏观经济风险。

北交所信息更新：不干胶材料推广元年收入大幅增加，预计2024归母净利润+13.22%

方大新材(838163)
    业绩快报公布，归母净利润4457.64万元同比增长13.22%维持“增持”评级
    方大新材公布业绩快报，2024全年预计实现营收6.98亿元同比增长39.72%；归母净利润4457.64万元同比增长13.22%。2024年为公司不干胶材料的“推广元年”，不干胶材料订单大幅增加，实现不干胶材料收入的大幅增长。参考业绩快报我们下调盈利预测，预计方大新材2024-2026年实现归母净利润0.45/0.60/0.66亿元（原值0.56/0.78/0.91），对应EPS为0.35/0.46/0.51元，当前股价对应EPS为49.6/37.5/33.9X。考虑到方大新材后续产能扩建将持续进行，我们维持“增持”评级。
    首批3条自动化生产线成功试运行投产，筹建北美合资加工厂海外拓展
    方大新材目前在建的可变信息标签生产建设项目，引进国际先进、自动化率高的智能化生产系统，按规划分批引进自动化热敏涂布生产线、自动化热熔胶复合涂布生产线、自动化水胶复合涂布生产线。新项目共规划8条涂布生产线，2024年上半年度，二期首批3条自动化生产线成功试运行投产，产能逐步爬升。第4条生产线正在进行安装，预计2025年投入试生产。为贴近市场，更便捷的服务北美客户，2024年上半年方大新材筹建了加拿大和美国的合资加工厂。
    可变信息标签全行业应用，国内快递行业持续呈现快速增长
    不干胶标签广泛应用于物流、日化、食品饮料、医疗等各个行业。受直播带货以及“快递进村，特产进城”等因素影响，消费者购物行为由实体店转向线上，电子商务的快速增长推动了物流标签需求。根据Pitney Bowes发布的“包裹运输指数”（Parcel Shipping Index），欧美主要国家快递物流包裹量从2014年的430亿件增长至2023年的1686亿件，增长了约3倍，呈快速增长态势。2024年，中国快递业务量累计完成1750.8亿件，同比增长21.5%，连续11年稳居世界第一，快递物流行业的业务量增长对方大新材业务有一定积极影响。
    风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、存货减值风险。

北交所信息更新：国内电网市场开拓继续取得成效，预计2024归母净利润+9.22%

球冠电缆(834682)
    预计2024全年实现归母净利润1.34亿元同比增长9.22%，维持“增持”评级球冠电缆发布2024业绩快报，预计全年实现营收35.81亿元同比增长20.06%，归母净利润1.34亿元同比增长9.22%。2024年球冠电缆在国内电网市场开拓继续取得成效，浙江属地市场获得恢复性增长。考虑到整体电缆市场竞争存在加剧可能性以及铜价波动影响，我们参考业绩快报下调盈利预测，预计2024-2026年实现归母净利润1.34/1.48/1.84亿元（原值1.36/1.69/2.14），对应EPS为0.50/0.55/0.68元，当前股价对应PE为19.8/17.8/14.4X。鉴于球冠电缆在国内电网市场持续开拓，我们维持“增持”评级。
    外贸、央企市场有所提升和突破，与万华化学签订电缆采购框架合同
    除了进一步巩固和提升国家电网、南方电网为主体的电网市场外，在增量市场方面，一方面，球冠电缆将加大国内大型央企（国企）类客户的开拓，目前已取得积极进展。另一方面球冠电缆将加大外贸市场开拓力度，除继续与外贸商加大合作外，正建立自主外贸团队、力争进一步拓展境外电缆市场业务。此外公司也在探索与国内国际同行进行合作的方式拓展国际市场。2024年9月6日球冠电缆公告与万华化学集团物资有限公司签订了《采购框架合同》，合同约定万华化学向公司采购电力电缆的相关事宜。
    继续推进500kV超高压电缆研发，国内电网设备更新改造提供业务续航动力2024上半年公司共获得6项国家专利授权及1项软件著作权，完成B1级铰型连接电缆等5个研发工作；继续推进500kV聚乙烯电缆试验，完成高压电缆绝缘线芯去气工艺优化等9项技术创新项目。据新华网与国家电网信息，国家电网2024年电网投资将完成6000亿元（+13.4%）；据北极星输配电网信息，南方电网部署推进电网设备大规模更新，力争到2027年实现电网设备更新投资规模较2023年增长52%。本轮电网大规模设备更新改造，有望为公司业务发展提供持续动力。
    风险提示：铜价大幅波动风险、外贸销售拓展不及预期风险、市场竞争风险。

AI浓度急速上升，经营业绩续创新高

胜宏科技(300476)
    事项：
    3月10日，胜宏科技发布2024年度业绩快报及2025年第一季度业绩预告，2024年公司预计营收将同比+35.3%至107.3亿，归母净利润将同比+72.9%至11.6亿元，25Q1公司预计归母净利润将落在7.8-9.8亿元期间。
    平安观点：
    经营业绩创历史新高，盈利能力不断加强。得益于AI的强劲需求，公司相关高价值量产品的订单规模急速上升，驱动公司经营业绩高速增长，根据公司2024年度业绩快报，2024年公司实现营收107.3亿元，较2023年增长35.3%，实现归母净利润11.6亿元，较2023年增长72.9%。另外，根据公司2025年第一季度业绩预告，预计25Q1公司归母净利润将落在7.8-9.8亿区间，以中值8.8亿元测算，较去年同期增加320%，环比增加122%；预计实现扣非归母净利润7.7-9.7亿元，以中值8.7亿元测算，较去年同期同比增加320%，环比增加144%。考虑到公司高端产品占比不断提升，以及客户份额的稳步增长，预计公司经营业绩将步入高速增长阶段。
    AI PCB核心供应商，高端产品占比持续提升。当前AI算力快速发展以及数据中心升级共同推动高端PCB需求增长，公司作为AI PCB产业链当中重要的供应商，积极把握当前市场结构性需求机会，凭借研发、制造以及品质优势实现AI PCB业务的快速发展，当前公司不断突破超高多层板、高阶HDI相结合的新技术，并实现了PTFE等新材料的应用。随着AIGPU平台的持续更迭，为了满足信号速率及线路密度的更高要求，配套PCB规格将进一步提升，推动相关PCB价值量进一步增长。通过长期研发投入及技术积累，当前公司已具备批量供应高端多层板及高阶HDI能力，另外，公司高端产能卡位优势逐步显现，且海外泰国、越南等产能扩建项目有序推进，进一步打开公司长期成长空间。
    投资建议：当前AI算力发展如火如荼，PCB作为AI硬件产业链靠上环节，有望率先受益AI强劲需求带来的业绩增量。结合公司2025年第一季度业绩预告，我们认为，公司作为AI PCB核心供应商，技术及产能优势突出，并已实现AI PCB大规模量产，随着公司高端产品占比不断提升，将推动公司业绩高速增长，因此上调此前公司业绩预测，预计公司2024-2026年EPS分别为1.37元、4.99元和6.85元（原值分别为1.32元、2.26元和2.54元），对应2025年3月12日收盘价PE分别为51.1倍、14倍和10.2倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）宏观经济恢复不及预期。PCB行业发展周期与宏观经济具有紧密联系，如果后续宏观经济恢复不及预期，将对PCB产业链企业经营业绩造成不利影响。（2）市场竞争风险。当前PCB生产厂商数量众多，市场竞争激烈，若公司未能保持相关产品领先的竞争力，将会面临市场份额下降的风险。（3）原材料供应紧张及价格波动风险。公司原材料成本占产品成本比重较高，若后续原材料价格出现大幅波动，且公司无法通过提高产品价格向下游客户传导，将会对公司经营成果产生不利影响。