获国际头部核心车企定点，车载业务发展迎来加速期

光峰科技(688007)
    事项：
    公司公告：公司收到某国际头部核心车企出具的开发定点通知书，公司成为其车载光学部件供应商，为其独家供应前装智慧座舱产品，产品配置在某全球化系列车型。在历经半年以上的客户审核和招投标流程后，凭借深厚的技术积累、创新的产品开发能力和丰富的车载量产经验等竞争优势，公司在数十个国内外竞争者中脱颖而出，成为客户本次前装智慧座舱定点产品的独家供应商。
    国信家电观点：1）公司车载业务获得国际头部核心车企的审核通过和定点，体现公司车载业务供应链能力和产品质量达到国际水准，有助于公司后续业务的拓展。2）公司已获得国内外头部车企车载显示定点共13个，充分印证公司产品契合市场需求，随着定点陆续进入量产交付阶段，车载业务收入有望带动公司实现二次增长；3）当前影院市场火热，公司影院业务有望实现良好增长，C端业务通过积极调整，已取得初步成效，主业基本面持续优化。公司还积极融入AI发展大潮，推出全新自研的超小型、低成本全彩AR光机显示方案，新业务成长可期。4）公司是全球领先的激光显示技术龙头，智能座舱业务已获得国内外头部车企的连续定点和认可，在车灯和AR-HUD上也有独创的技术方案和成熟的产品方案，在车载业务上具备较强的领先优势，车载业务有望铸就公司二次增长曲线。参考公司业绩快报，考虑到公司参股公司投资损失及C端业务策略调整，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为0.3/2.0/2.6亿（前值为1.1/2.7/3.4亿），同比-72%/+603%/+27%，对应PE为299/43/34倍，维持“优大于市”评级。5）风险提示：行业竞争加剧；下游客户拓展不及预期；行业需求复苏不及预期。
    评论：
    获国际头部核心车企智慧座舱定点，有望加速公司车载业务在全球的扩张
    公司在历经半年以上的客户审核和招投标流程后，获得国际头部核心车企的独家前装智慧座舱定点，体现出国际车企对公司供货资质和产品品质的充分认可，也标志着公司的质量体系和供应链水平达到国际化标准。此前公司已获得赛力斯、北汽新能源等国内车企的智能座舱显示定点，此次获得国际头部核心车企的某全球化系列车型智慧座舱定点，标志着智能座舱需求已逐步拓展至全球，有望加速公司在全球市场的开拓和发展。
    问界M9&M8预定火热，公司车载产品获市场认可
    公司已获得国内外车企13个车载定点，2024年公司车载业务收入超6亿元。首款定点落地车型问界M9于2024年3月进入交付期，2024年合计交付量超15万辆，2024年底的大定数量超20万辆。2025年问界推出新款M9和M8以来，预定情况依然火热，开放预订后84小时，问界M8的预定量突破4.7万台，问界M92025款预定量突破2.3万台。根据车型信息，与2024款M9相同，光峰科技的智能座舱显示产品搭载在2025年款M9增程Ultra及纯电Ultra版本上，在M8Ultra版本上也有搭载。公司智能座舱显示产品所搭载的车型畅销背后，也充分论证了公司智能座舱产品的需求是被消费者所认可的。目前公司已获得涵盖智能座舱、激光大灯与AR-HUD三大业务线的车企定点，后续随着定点陆续进入量产交付阶段，车载业务收入有望带动公司实现二次增长。
    主业基本面持续优化，公司积极融入AI发展大潮
    春节档院线火爆，有望带动公司的影院业务回暖。春节档期间，电影《哪吒之魔童闹海》横空出世，带动我国影院票房收入和放映场次双双创下新高。国家新闻出版广电总局数据显示，2025年1-2月，我国电影票房收入同比增长64.3%，放映场次同比增长40.6%。目前公司激光光源放映解决方案在全国的安装量已突破3.1万套，在我国影院市场表现火热的背景下，公司影院业务的收入和盈利有望实现较快增长。C端业务方面，公司通过管理及业务的优化，提升内部运营效率，加快清理C端库存。在多省市家电以旧换新均涵盖智能投影的拉动下，预计公司C端业务有望积极企稳，盈利有望扭亏为盈。2024H1峰米亏损同比减少0.31亿，亏损幅度较同期下降38.7%，已取得积极成效。
    公司积极拥抱AI发展大潮：1）利用AI技术优化投影使用，在工程激光投影上，公司运用自主研发的AI系统自动扫描整栋建筑，让投影跟场景更为贴合，让投影仪能适应复杂的多场景应用，同时提升投影的使用效率；2）内部开发AI研发助手，接入DeepSeek大模型，提升员工工作效率，实现降本增效。公司研发的“AI研发助手”，具备技术情报挖掘、实验仿真优化、专利自动化的三大核心功能，通过DeepSeek等大模型实时检索全球光学、激光技术论文，生成摘要与趋势报告，自动关联公司历史研发数据，推荐潜在研发方向；基于强化学习的参数调优系统，输入目标，AI推荐光路设计方案与材料组合；根据实验数据自动生成专利草案，避免侵权风险。3）超小型、低成本全彩AR光机显示方案较好满足AI眼镜需求。2025年1月，公司推出全新自研的超小型、低成本全彩AR光机显示方案，该全彩AR光机的体积仅为0.8立方厘米，完美满足了AI眼镜轻量化的需求；还具有超低功耗、全彩显示、200:1的高对比度和720P的高分辨率等优势。目前公司已向华勤技术、舜宇光学集团等AR产业链上下游公司提供小批量的模组样机。随着AI大模型快速迭代，推动AI眼镜等应用的不断成熟，凭借全球领先的激光显示技术和低成本、全彩的AR光机方案，公司有望受益于AI眼镜的快速发展。
    投资建议：再获定点印证市场需求，第二增长曲线放量可期，维持“优大于市”评级
    公司是全球领先的激光显示技术龙头，智能座舱业务已获得国内外头部车企的连续定点和认可，在车灯和AR-HUD上也有独创的技术方案和成熟的产品方案，在车载业务上具备较强的领先优势，车载业务有望铸就公司二次增长曲线。参考公司业绩快报，考虑到公司参股公司投资损失及C端业务策略调整，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为0.3/2.0/2.6亿（前值为1.1/2.7/3.4亿），同比-72%/+603%/+27%，对应PE为299/43/34倍，维持“优大于市”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧；下游客户拓展不及预期；行业需求复苏不及预期。

聚焦主业精细化管理，提升效率成本优势突出

山煤国际(600546)
    投资要点：
    公司起家于煤，专注于煤。山煤国际是一家以贸易起家的煤炭公司，山煤集团持有山煤国际57.91%股份，背靠山西焦煤，实际控制人为山西省国资委。公司以自有煤矿为基础，以货源组织、运输仓储服务为保障，以产稳销、以销促贸，贸服结合，积极构建产运销贸协同发展、联动发力的经营模式，实现从煤炭生产商向能源供应综合服务商转变。
    公司盈利能力仍向好，成本优势突出。2024上半年山西省开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治，山西煤企产销量均出现明显下降，公司业绩虽有波动但表现仍较好，2024年前三季度毛利为76.15亿元，毛利率34.67%，居同行前列。公司推行成本领先战略，树立全员成本意识，三项费用呈下降趋势，并加强资金回笼，提升使用效率。
    战略深耕煤炭生产业务，辅以煤炭贸易业务。公司煤种丰富，下属煤矿合资居多，目前拥有在产矿井14座。煤炭生产业务毛利率高，盈利能力较强，2023年毛利率为58.85%，其中动力煤长协保供，冶金煤以质论价，稳定盈利预期。贸易煤业务经受压缩后，当前销量保持平稳，追求高质量发展，在公司低成本领先战略下，毛利率再上台阶，由2018年的1.94%提升至2023年的4.34%。
    煤炭供需将达到平衡，煤价有望止跌企稳。供给端：当前在煤炭库存高企、煤价下跌和推动煤炭高效清洁利用等的现状下，将倒逼企业稳定和控制煤炭产量，推动煤炭供需回到平衡点；随着内贸煤市场下跌、进口低卡煤价差收窄和进口中卡煤价持续倒挂，煤炭进口量有望收缩。需求端：受房地产基建拖累，当前需求较为疲软，但我国政府多次强调持续用力推动房地产市场止跌回稳，增加基建方面的建设；叠加海外方面，若美俄乌和谈顺利，乌克兰重建对铁等资源将产生较大需求。整体看，随着经济好转，煤炭需求提升，煤价有望窄幅波动，最终止跌企稳。
    盈利预测：预计2024-2026年，公司实现收入281.53/305.17/323.80亿元。对应EPS分别为1.40/1.57/1.73元/股，我们给予公司2025年对应目标价14.13元，首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：国际环境不确定性增强，煤炭需求不及预期

轴承+丝杠双轮驱动，有望受益于人形机器人产业化落地

长盛轴承(300718)
    投资要点
    深耕自润滑轴承业务，公司经营稳健，业绩持续增长
    长盛轴承成立于1995年，并于2017年于深交所成功上市。公司聚焦自润滑轴承、低摩擦副零部件和精密铸件三大业务板块，产品深入多行业，客户基础深厚。财务表现方面，公司2023年实现营业收入11.1亿元，同比增长3.2%，2015-2023年营业收入CAGR达11.47%；2023年实现归母净利润2.42亿元，同比增长137.3%，2015-2023年归母净利润CAGR达10.5%，实现快速增长。此外，2023年公司实现海外收入4.67亿元，同比增长1.3%，随着与海外客户合作的持续深化，海外收入、利润有望持续提升。受益于公司营业收入增加产生的规模效应不断释放以及材料成本控制的持续优化，2023年公司销售毛利率为21.88%，同比增长132pct，归母净利率35.81%，同比增长22pct，盈利水平大幅提升。未来随着人形机器人新领域的拓展，公司盈利能力有望持续增长。
    轴承+滚珠丝杠双轮驱动，有望在人形机器人产业化进程中充分受益
    人形机器人产业化在即，轴承作为通用型零部件有望需求放量。公司深耕轴承行业多年，在滑动轴承领域技术优势领先，绑定国内人形机器人头部厂商。根据公司投资者互动平台信息，公司已经成为宇树科技供应链的核心供应商。通过与宇树科技合作研发适配人形机器人的滑动轴承产品，公司有望不断积累技术优势，依靠通用的产品技术原理切入更多客户供应链。与此同时，公司前瞻布局微型丝杠领域，有望切入灵巧手赛道。特斯拉二代灵巧手方案采用微型滚珠丝杠，灵巧手方案持续迭代有望催生微型滚珠丝杠需求。公司持股45%的子公司华纳传动从事滚珠丝杠业务，2024年滚珠丝杠产品年产能20万套，2025年有望增长至30万套。公司依托微型滚珠丝杠产品，正与众多灵巧手厂商接洽，未来有望伴随灵巧手技术路线变革与量产落地充分受益。
    盈利预测与投资评级：公司在滑动轴承领域技术积累深厚，微型丝杠加速布局有望在人形机器人商业化落地进程中充分受益。我们维持盈利预测，预测公司2024-2026年归母净利润为2.51/2.76/3.19亿元，当前股价对应PE分别为119/108/93倍。考虑到公司在轴承领域技术优势明显，滚珠丝杠业务构筑第二增长极，未来有望伴随人形机器人产业化进程受益，维持公司“增持”评级。
    风险提示：轴承产品研发不及预期，人形机器人量产进度不及预期，宏观经济风险。

北交所信息更新：收购三家汽车零部件企业+募投项目结项，2024年营收预告+26%

吉冈精密(836720)
    2024年预计公司营收5.76亿元（+25.88%），归母净利润0.58亿元（+35.11%）
    公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入5.76亿元，同比增长25.88%；归母净利润为0.58亿元，同比增长35.11%；扣非净利润0.56亿元，同比增长48.40%。公司募投项目投产，我们上调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.58（原0.57）/0.70（原0.69）/0.90（原0.89）亿元。EPS分别为0.30/0.37/0.48元，当前股价对应P/E分别为68.5/56.7/43.8倍，我们看好公司募投项目投产+收购汽车零配件企业拓展市场空间，维持“增持”评级。
    2024年中国汽车产销量再创新高，铝合金零部件市场空间广阔
    根据中国汽车工业协会数据，2024年中国汽车产销累计完成3128.2万辆和3143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%，产销量再创新高，继续保持在3000万辆以上规模。其中，新能源汽车继续快速增长，年产销首次突破1000万辆，销量占比超过40%。由于新能源三电增加了车重、降低了续航，带来了轻量化需求。铝合金的性能、密度、成本和可加工性等综合优势突出，是现阶段最佳的轻量化材料之一，这将为汽车铝合金零部件产业带来较大的市场拓展空间。
    收购三家汽车零部件企业+募投项目结项，公司持续加大市场销售开拓
    2024年公司完成对标的公司帝柯精密零部件（平湖）有限公司、帝柯贸易（平湖）有限公司、DakokoEuropa GmbH等3家公司各自100%股权的股权收购，同时标的公司纳入公司合并报表范围，带动营业收入同比增长。同时。公司持续加大市场销售开拓，汽车零部件类产品营业收入较同比增长较快，汽车零配件类产品营业收入占比继续提高，2024年1-9月公司涉及华为和比亚迪公司终端车型产品销售额约3,480万左右，占总销售额比例约9%左右。此外，截至2025年1月16日，公司募投项目结项，并已达到预定可使用状态，助力公司未来业绩增长。
    风险提示：重大合同履约风险、竞争加剧降价风险、原材料价格波动风险。

经营趋势持续向好，未来发展值得期待

昆药集团(600422)
    2025年3月11日，公司发布2024年年度报告。合并华润圣火后，公司2024年实现收入84.0亿元，同比-0.34%；归母净利润6.48亿元，同比+19.86%；扣非归母净利润4.19亿元，同比+25.09%。
    单季度看，公司2024年Q4实现扣非归母净利润约1.30亿元，较23年Q4的0.25亿元有明显改善。
    经营分析
    全面深化改革，持续推进昆药商道建设。公司全面构建4C型系统运营体系平台，重塑升级组织与人才体系，向高效一体化组织迈进。同时，借助三九商道体系等优势，持续推动渠道变革，重点加强经销商管理，并积极建构昆药商道。价格体系建设、数据直连等关键举措落地见效，为一阶段商道建设顺利完成奠定坚实基础。在纯销型精准营销网络持续搭建下，看好公司核心产品终端销售稳步增长。
    集采平稳续约，核心产品放量可期。在全国中成药集采（首批扩围接续）中，公司血塞通口服系列平稳续约，同时，公司针剂24年收入同比下降49%，注射用血塞通（冻干）基数降低，100mg集采降价影响可能较小。且集采身份有望提升公司三七系列产品医疗机构覆盖率，促进产品放量。公司完成对华润圣火的并表，整合络泰和理洫王共同打造777品牌。在商道建设、渠道营销等合力下，昆中药核心产品表现良好，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒及清肺化痰丸合计同比增长20%，清肺化痰丸营收规模破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收规模再创历史新高。
    盈利预测、估值与评级
    在华润三九赋能下，公司渠道改革已显成效，有望在25年进入新阶段，叠加集采落地，公司核心产品有望进入放量期，整体经营趋势有望持续向好。预计公司25-27年归母净利润分别为7.40/8.93/10.72亿元，分别同比增长14%/21%/20%，EPS分别为0.98/1.18/1.42元，现价对应PE分别为18/15/13倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    产品放量不及预期、行业监管政策力度加强风险、公司产品成本提高风险、市场竞争加剧风险等。

三大产品线齐头并进，牵手华为入局人形机器人

拓斯达(300607)
    投资要点
    聚焦多关节与直角坐标机器人，携手华为拓展人形机器人赛道：（1）工业机器人及自动化应用系统：公司聚焦多关节机器人（如TX-MA系列）和直角坐标机器人（如TX-ZJ系列）的研发与应用，产品线不断丰富，技术成熟度显著提升。2024年11月15日，拓斯达加入华为全球具身智能产业创新中心，成为16家优选合作伙伴之一。公司通过子公司矩阵智控科技，打造“感-算-控”一体化的通用机器人运动控制平台，聚焦人形机器人运动控制技术。凭借与华为的紧密合作及地理优势，拓斯达有望在人形机器人赛道取得突破，并巩固其在华为产业链中的优势地位。(2)注塑机相关业务:公司推出的新型电动注塑机（TSE系列）凭借高效节能、高精度控制和快速成型的特点，在家电、汽车零部件和3C电子行业，应用需求持续增长。此外，公司对注塑机配套设备（如自动供料系统TSS系列和机械手TSR系列）进行智能化升级，集成先进传感器技术和自动化控制系统，提升设备自动化水平和生产效率。(3)数控机床业务:公司重点发展的五轴联动数控机床（TMC系列）凭借高精度、高效率和多轴联动能力，成功突破航空航天、汽车模具等高端制造领域，订单量显著增长。同时，公司加大智能化技术研发投入，推出具备智能监控和故障诊断功能的数控系统，提升设备稳定性和易用性。
    Q3业绩短期承压，静待公司完成业务转型：2024Q1-Q3公司实现营收22.35亿元，同比-31.0%，主要系公司主动调整业务结构，收缩智能能源及环境管理系统业务。其中工业机器人及自动化应用系统业务营收为5.32亿元，同比-15.7%；注塑机相关业务营收为3.49亿元，同比+14.0%；数控机床业务营收为1.56亿元，同比-24.1%，主要系上半年厂房搬迁导致生产及交付受限；智能能源及环境管理系统业务营收为1.15亿元，同比-42.5%。2024Q1-Q3实现归母净利润902万元，同比-93.0%。Q3单季营收为5.12亿元，同比-54.9%，环比-29.2%；归母净利润为-0.27亿元，同环比扭亏。
    盈利能力短期承压，看好公司业务结构优化与高毛利产品产能释放：2024Q1-Q3销售毛利率为20.31%，同比-0.8pct；销售净利率为0.14%，同比-4.0pct，主要系公司新建产能处于爬坡阶段，初期折旧较高，以及公司业务结构调整，收缩智能能源及环境管理系统业务。期间费用率为18.76%，同比+5.4pct，其中销售费用率为7.15%，同比+1.7pct，管理费用率为6.36%，同比+2.4pct，研发费用率为3.78%，同比+0.8pct，财务费用率为1.47%，同比+0.5pct。Q3单季毛利率为26.86%，同比+6.1pct，环比+7.1pct；销售净利率为-5.56%，同环比转负。
    盈利预测与投资评级：公司业务处于转型期，聚焦机床/注塑机/机器人三大领域高举高打。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.50/0.57/0.67亿元，当前股价对应动态PE分别为353/307/263倍，考虑到公司三大业务版图定位清晰，并与国内头部客户建立了良好合作，具有较强的成长性，维持“增持”评级。
    风险提示：业务转型进展不及预期，宏观经济风险。

板材行业领军者，变革渠道续写成长

兔宝宝(002043)
    平安观点：
    兔宝宝为国内人造板领军者，分红长期慷慨。兔宝宝是国内环保家具板材行业领先企业，业务涵盖装饰材料和定制家居，装饰材料、整体衣柜、品牌授权贡献公司主要毛利。生产以OEM代工为主，销售以经销为主（占比超6成），盈利能力优异（近十年净利率、ROE均值分别为7%与19%）且现金流稳健。尤其近几年业绩整体向好，在板材行业承压背景下实属不易。公司亦重视员工激励与投资者回馈，实施过三次股权激励与两期员工持股计划，分红慷慨且多次回购股权。
    板材行业空间广阔，集中度或加速提升。国内人造板市场超七千亿，包括胶合板、纤维板和刨花板，终端需求包括家具制造、建筑装饰等。过去十年人造板产销规模稳步增长，2022年以来因地产下行略有承压，但未来存量房翻新需求可观，欧洲成熟市场过去六十年人造板产量呈现持续增长态势。格局方面，人造板因进入门槛低和产品同质化、格局高度分散。随着消费者环保观念增强、板材需求由C端分流至B端市场，近年板材行业集中度提升明显。其中渠道变革主要因近几年精装修与定制家居模式兴起推广，板材市场逐渐由传统零售分流至地产工程、定制家居或家具厂市场。尤其是定制家居发展向好，市场规模或超四千亿。
    变革渠道、发力定制家居，成长属性强化。公司竞争力源于抓住消费者担忧板材甲醛问题的痛点，通过多年品牌营销获得消费者认可与品牌溢价，同时采用代工生产与经销模式、实现稳定的利润率与现金流。从成长性看，公司近年紧抓渠道变革红利，家具厂渠道业务占比从2018年个位数水平提升到2024年前三季度36.8%，2023年以来还大力布局乡镇渠道，装饰材料门店数量加速增长。截至2024H1末公司装饰材料门店4322家，其中乡镇店1168家。此外，为迎合行业定制趋势，公司还同时发力全屋定制，凭借人造板主业带来的材料优势，实现业务增长良好。
    投资建议：行业层面，国内人造板市场空间广阔，未来存量房翻新将对人造板需求形成有力支撑，参考欧洲成熟市场过去六十年人造板产量呈现持续增长态势；同时国内竞争格局分散，未来消费者环保观念增强、叠加板材需求由C端分流至B端市场，行业集中度有望加速提升。公司层面，兔宝宝已构筑较强的品牌壁垒，深度绑定供应商与经销商，实现长期稳定的利润率与现金流。近年公司紧抓渠道变革，大力发展家具厂与乡镇渠道，布局定制家居业务，成长属性得到强化；并且公司重视员工激励与投资者回馈，分红慷慨且多次回购股权，股息率具备一定吸引力。预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.9亿元、7.5亿元、8.8亿元，当前市值对应PE分别为15.7倍、12.4倍、10.5倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：（1）房屋装修需求大幅下滑的风险：2022年以来全国商品房销售大幅下滑，按照2-3年的期房交付周期计算，2024年开始房屋竣工将面临持续下滑压力。若未来存量房屋翻新需求释放低于预期，或是未来商品房销售继续下滑，将导致房屋整体装修需求面临大幅下滑的风险，进而对板材行业、定制家居行业的需求以及公司业务拓展造成压力。（2）渠道变革与拓展不达预期风险：近年公司积极拓展家具厂客户，并布局乡镇市场，但更加广泛的销售半径与更加多元的销售渠道，对于公司管理水平要求更高，且渠道之间可能面临一定的业务竞争关系，未来若管理水平未能及时跟进，或是渠道拓展不顺畅，将对公司成长能力形成制约。（3）裕丰汉唐业绩拖累超预期：近年公司针对裕丰汉唐计提了不少信用减值与资产减值，同时对业务开展的要求更加严格。但当前房企客户资金压力仍大，若后续应收款回收不及时，仍可能存在减值计提压力，对公司整体业绩形成拖累。

积极拥抱集采政策，构建昆药商道体系，2025年有望扬帆起航

昆药集团(600422)
    事件：2025年3月11日，公司发布《2024年年度报告》。2024年公司实现营业收入84.01亿元，重述调整后同比基本持平，实现归母净利润6.48亿元，重述调整后同比增长19.86%，实现扣非净利润4.19亿元，重述调整后同比增长25.09%。2024年公司收购华润圣火51%股权，属于同一控制下企业合并，因此财务数据进行重述调整。
    点评：
    口服剂保持稳定增长，针剂同比大幅下滑。
    业绩符合预期，分业务类型来看：1）2024年公司口服剂实现营业收入36.93亿元，同比增长8.15%；2024年公司血塞通系列口服产品整体保持稳健增长，血塞通滴丸通过“以价换量”逐步缓解因集采价格下降所带来的收入承压，重归过亿产品阵营；2024年公司血塞通软胶囊实现销量15.84亿粒（含络泰和理洫王），同比增长11.27%；2024年昆中药的核心品种参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、清肺化痰丸合计同比增长20%，清肺化痰丸营收规模破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收规模创历史新高。2）2024年公司针剂实现营业收入5.39亿元，同比下滑49.09%，其中，2024年注射用血塞通（冻干）销量3,348万支，同比下滑54.66%，主要是受到医保支付试点政策调整等因素的影响。3）2024年公司批发与零售业务实现营业收入36.55亿元，同比增长6.07%。展望2025年，公司预计实现营业收入双位数增长。
    积极拥抱集采政策，医疗终端覆盖度有望提升。
    公司积极参与国家和省级/省际联盟组织的药品集中带量采购工作，公司三七血塞通系列产品，包括公司的注射用血塞通（冻干）、血塞通软胶囊、血塞通滴丸、血塞通颗粒、血塞通片，以及圣火药业的血塞通软胶囊等全剂型顺利中选全国中成药集采首批扩围接续项目。我们认为，公司的血塞通系列在本次集采中全面中选，带量采购期间公司产品供应价格相对稳定，有望凭借集采身份持续开发医疗终端，提升血塞通系列产品在各级医疗机构的覆盖率，实现快速放量。
    构建昆药商道体系，渠道改革成效显著。
    公司借助三九商道体系等优势，持续推动渠道变革，重点加强经销商管理，积极建构昆药商道，公司将通过昆药商道实现各类型产品通过商业渠道快速到达终端和用户，并通过商业网络的丰富，逐步实现全终端覆盖、建设全渠道生态平台，强化终端管控、提升渠道效率。我们认为，昆药商道的建设，有望带动公司777事业部和昆中药1381事业部核心品种提升零售终端覆盖度，具体来看：
    1）777事业部全面对标华润三九KA管理体系，持续提升百强连锁战略合作和终端覆盖率，通过昆药商道深入布局中小连锁及广阔市场，有效提升核心产品的终端覆盖数量，提高产品的市场可及性，持续搭建商销渠道网络，全国范围内开展多场商销启动会。
    2）昆中药1381事业部持续构建“合理覆盖、快速流通、有效销售”的昆药销售渠道，完成全国零售、医疗体系的渠道整合建设，实现从多级渠道向聚焦重点主流客户重点管控的转变；蒲公英计划助力实现全渠道提升覆盖，铁架子项目试点推进搭建纯销型精准营销网络，专业动销、品牌动销、市场动销多管齐下助力纯销规模提升，昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、清肺化痰丸等终端覆盖率稳步提升，黄金单品纯销规模逆势突破。
    盈利预测：预计公司2025-2027年营业收入分别为93.00亿元、103.09亿元、114.40亿元，归母净利润分别为7.57亿元、9.14亿元、10.90亿元，EPS（摊薄）分别为1.00元、1.21元、1.44元，对应PE估值分别为17.76倍、14.71倍、12.34倍。我们看好公司积极拥抱集采，医疗终端覆盖度有望提升，构建昆药商道体系，渠道改革成效显著，维持公司“增持”评级。
    风险因素：渠道改革效果不及预期；集采政策变化风险；消费环境复苏不及预期；行业竞争加剧的风险。

北交所信息更新：填补网络总线市场空白、LED球幕视景打破依赖，预计2024归母净利润+11.30%

成电光信(920008)
    业绩快报公布预计2024归母净利润同比增长11.30%，维持“增持”评级
    成电光信公布2024业绩快报，预计全年实现营收2.79亿元同比增长29.07%，归母净利润5013.67万元同比增长11.30%。参考业绩快报，我们小幅下调2024、并维持2025-2026盈利预测，预计2024-2026年成电光信实现归母净利润0.50/0.65/0.84亿元（原值0.51/0.65/0.84），对应EPS0.78/1.01/1.31元，当前股价对应PE为65.3/50.2/38.9X。考虑到成电光信LED球幕视景系统等产品具有稀缺性，网络总线产品需求旺盛，我们维持“增持”评级。
    换代带动需求旺盛，公司产品填补网络总线产品相关市场空白
    网络总线产品包含高速网络通信组件与航电网络仿真、监控、测试设备，主要应用于数据模拟仿真、监控、通信领域。FC网络总线具有可靠性高、效率高、带宽高、抗干扰等优点，是军用飞机信息化、智能化的基石。目前我国战机二代机占比为47%，更新换代推动配套FC网络总线产品需求增长。在行业竞争中，公司在产品、研发创新等方面具有优势，模拟综合核心处理机填补相关市场空白。
    首创LED球幕视景系统打破对国外依赖，已中标中航工业2992.80万元订单
    特种显示产品由特种LED显示产品与液晶加固显示产品构成，下游应用于军用模拟仿真训练领域。LED球幕视景系统经过5次技术迭代，2021年通过军品鉴定并批量供货。公司首创LED球幕视景系统优于主流投影技术，并且打破对国外依赖。根据公司招股书，预计每年军用模拟器市场规模为57台。公司特种显示领域在手订单总量较为充足，公司还取得舰用LED-COB显示产品合同订单，进一步丰富公司特种显示领域产品线。2024年9月公告，成电光信中标中国航空工业集团公司下属单位JKP621LED球幕显示设备订单，中标金额2992.80万元。
    风险提示：客户集中度较高风险、市场需求不及预期风险、竞争加剧风险。

全年业绩同比高增，25年有望受益于大厂资本开支扩张

海光信息(688041)
    核心观点
    24年全年收入、利润同比高增。公司发布2024年报，24年实现营业收入91.62亿，同比+52.4%；归母净利润19.31亿元，同比+52.9%；扣非归母净利润18.16亿元，同比+59.8%，均略高于预告中值。分季度看，24Q4实现营业收入30.26亿元，同比+46.2%、环比+27.5%；归母净利润4.05亿元，同比+12.1%、环比-39.7%；扣非归母净利润3.41亿元，同比+12.7%、环比-48.1%，24Q4收入同比高增，利润端同比增长放缓，主要由于：1）公司持续扩张人才梯队，根据公司年度报告披露，24年底研发人员数量为2157人，相较于23年底同比+31.4%，研发费用持续增长；2）在研项目实施进度加快，相关技术服务费增长所致。
    盈利能力同比改善，费用率同比提升。公司24年实现毛利率63.7%，同比+4.1个pct，盈利能力同比改善，主要由于：1）产品持续迭代，新产品毛利率提升；2）产品销量快速增长，规模效应逐步显现。24年公司期间费用率为33.2%，同比+0.5个pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.9%、1.6%、31.8%、-2.0%，分别+0.1、-0.7、-1.4、+2.4个pct，财务费用率增长主要由于银行存款利率下调。24年公司实现净利率29.7%，同比+1.4个pct。DCU完成头部互联网厂商适配，有望受益于大厂资本开支扩张。1）同互联网厂商完成适配：公司DCU产品主要部署在服务器集群或数据中心，支撑高复杂度和高吞吐量的数据处理任务，在AIGC快速发展的背景下，公司DCU产品拥有完善的统一底层硬件驱动平台，能够适配不同API接口和编译器，支持常见函数库，根据公司年报披露数据，目前已同国内多家互联网厂商完成全面适配。2）互联网厂商资本开支扩张：随着AI大模型持续迭代，能力提升，相关AI应用产品逐步完善，推理侧需求快速提升，互联网大厂有望加大AI基础设施投入；根据阿里巴巴FY25Q3财报数据，单季度资本开支为317.75亿元，环比+81.7%，且预计未来三年将投入超过3800亿元，用于建设云和AI硬件基础设施，公司DCU产品为AI基建核心产品，有望充分受益。风险提示：DCU产品迭代低于预期；CPU产品客户端导入低于预期。
    投资建议：受益于信创CPU强劲需求，叠加互联网大厂资本开支扩张，公司DCU产品需求上行，上调盈利预测，预计2025-2027年收入139/195/245亿元（前值25、26年124/161亿元），归母净利润32/49/62亿元（前值25、26年30/40亿元），当前股价对应PE=111/72/57x，维持“优于大市”评级。

四季度归母净利提升，内蒙烯烃项目逐步投产

宝丰能源(600989)
    核心观点
    公司2024年四季度归母净利润同环比提升。公司2024年营收329.8亿元（同比+13%），归母净利润63.38亿元（同比+12%）；其中，2024年四季度营收87.1亿元（同比-0.3%，环比+18%），归母净利润18.0亿元（同比+2%，环比+46%），毛利率/净利率为31.4%/20.7%，同比略增；期间费用率5.9%，同环比下降。营收增长主要来自于新产能释放与销量增加，同时费用率进一步优化助力利润提升。
    公司主营产品聚烯烃产销量提升。2024年四季度公司主营产品聚乙烯产销量为31.58/30.97万吨，聚丙烯产销量为34.15/34.06万吨，产销量同环比提升源于烯烃新产能贡献增量。四季度国内聚烯烃开启传统需求旺季，并伴随国内政策性利好支撑，价格有所修复，公司聚乙烯/聚丙烯不含税平均售价分别为7106/6663元/吨,聚乙烯价格同环比提升，聚丙烯略降。EVA量价环比提升，三季度检修装置恢复，2024年四季度EVA/LDPE产量/销量为5.29/5.72万吨，环比+81%/+120%；平均售价8600元/吨，环比+5%。目前内蒙300万吨烯烃项目一线、二线已投产，三线将于近期投产；宁东四期烯烃项目场地平整、地基强夯等工程按计划完成；新疆烯烃项目取得项目环评、安评等支持性文件专家评审意见。
    煤炭价格下跌助力煤制烯烃成本下降。2024年公司主要原材料气化原料煤/炼焦精煤/动力煤的平均采购单价为563/1073/414元/吨，同比-9%/-13%/-11%。据Wind数据，2024年四季度内蒙古5200大卡原煤坑口价为623元/吨（同比-16%，环比-5%），煤价延续下跌趋势。2024年四季度油煤价格齐跌，油制与煤制烯烃成本差距收窄，进入2025年煤价持续下跌致成本差距扩大，公司成本相对优势提升。预计2025年我国煤炭仍将保持供需宽松，海外煤炭价格回落或将进一步提高煤炭进口量，煤价中枢或仍将下移。
    焦炭需求持续承压。2024年四季度公司焦炭产量/销量分别为176.41/177.26万吨，销量环比持平；不含税平均售价为1327元/吨（同比-21%，环比+1%），焦炭价格环比略升，但地产行业景气度仍下行，钢铁需求下降使得焦炭需求承压。据Wind数据，2024年四季度蒙古焦原煤场地价1088元/吨，焦煤价格下滑，下游钢材市场需求仍偏弱运行。
    风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。
    投资建议：公司主营产品聚烯烃产能扩张贡献利润增量，我们维持公司2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，即2025-2027年归母净利润预测为122.06/124.13/132.67亿元，对应EPS为1.66/1.69/1.81元，当前股价对应PE为10.5/10.3/9.6X，维持“优于大市”评级。

通风冷却系统国家级“单项冠军”，新能源、轨交及海洋工程等领域高景气

克莱特(831689)
    投资要点：
    通风冷却系统国家级专精特新“小巨人”，2024年预计收入增长4%。克莱特主营业务为轨道交通通风冷却设备、能源通风冷却设备、海洋工程和舰船风机、冷却塔和空冷器风机、制冷风机及其他特种工业通风机等中高端装备行业通风设备产品及系统的研发、生产、销售及相关检修服务。公司主要客户为轨道交通、新能源装备（风电、燃气轮机、核电等）、海洋工程与舰船、冷却塔和空冷器及制冷等行业的国内外知名企业，已与包括中国中车、通用电气（GE）、庞巴迪、西门子、阿尔斯通、SPX（斯必克）、明阳智能、烟台冰轮、西屋制动、海英荷普曼、中国船舶等展开业务合作。公司预计2024年度实现营收5.29亿元（yoy+4.06%）、归母净利润5455万元、扣非归母净利润5144万元。
    2024H1轨交与海洋工程风机营收大幅增长，核电领域在手订单1.41亿元。2024H1公司轨道交通风机、海洋工程风机、制冷通风机及配件、冷却塔空冷器风扇、能源通风冷却设备收入占比分别为32%、21%、19%、18%、10%，其中轨道交通风机与海洋工程风机创收分别同比增长37%、83%至8214万元、5294万元，2024上半年公司轨道交通、集装箱船和汽车运输船的相关产品订单增幅较大。公司2024年在核电领域取得了较好的业绩，截至2024年12月31日核电领域在手订单1.41亿元。2025年全国31省市区政府工作报告发布，其中山东、浙江、辽宁、广东、广西、福建、上海在政府工作报告中提及核电，并发布2025年核电项目建设规划，涉及石岛湾核电、三门核电、徐大堡核电等17个核电项目。在此积极预期下，公司2025年核电领域在手订单累计量有望持续增长。
    船舶与轨交领域业务受益于设备更新政策，成立墨西哥公司加大对欧洲和北美市场服务。政策支持：2024年3月国家印发的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》提出推进“老旧机车淘汰更新行动”与“老旧营运船舶报废更新行动”，大力支持新能源动力船舶与新能源轨道交通机车发展，利好公司优势领域业务渗透率继续提升。海外拓展：公司已成立墨西哥公司，在经济全球化背景下，公司有望通过发挥墨西哥公司辐射优势，加大对欧洲和北美市场服务。此外，根据2024年4月公告，公司拟在香港设立子公司，旨在开拓新国际化业务场景，打造国际品牌，提高企业的国际知名度和竞争力。
    “ECL630-1数据中心用离心风机”入选工信部推荐目录，募资投入基本完成。研发方面：公司2024年陆续开发了电池热保障系统、ECL630-1数据中心用离心风机等，其中ECL630-1数据中心用离心风机实测能效指标效率84.45%,高于国家一级能效指标限值入选《国家工业和信息化领域节能降碳技术装备推荐目录(2024年版)》。募投方面：截至2025年1月9日，公司用于“工业热管理装备产业化项目（一期）”项目的募集资金已全部使用完毕，“新能源装备研发中心”项目也已完工。我们认为，伴随着募投项目产能逐步释放，公司有望通过产品投入与开发持续增强市场竞争力，提升市场地位。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.55/0.65/0.78亿元，对应EPS分别为0.74/0.89/1.07元/股，对应当前股价PE分别为34.5/28.9/24.0倍，我们选取时代电气、陕鼓动力和湘电股份作为可比公司，我们看好新能源装备及海洋工程等高景气度领域为公司带来的业务机遇，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：下游市场需求变动风险、国外市场政策风险、原材料价格波动风险。

北交所信息更新：公司拟进一步收购英特美实现并表，加快布局光刻胶等高端电子材料

佳先股份(430489)
    2024快报预计营收5.68亿元（+5.88%），归母净利润0.12亿元（-38.68%）
    公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入5.68亿元，同比增长5.88%；归母净利润为0.12亿元，同比下滑38.68%；扣非净利润0.09亿元，同比下滑41.72%。受因硬脂酸盐类产品价格低迷+公司提商誉减值影响，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.12（原0.41）/0.43（原0.57）/0.60（原0.70）亿元。EPS分别为0.09/0.32/0.44元，当前股价对应P/E分别为276.0/79.5/57.8倍，我们看好公司在公司进一步收购英特美股权实现并表，积极布局光刻胶等高端电子材料，维持“增持”评级。
    公司拟进一步收购英特美股权实现并表，积极布局光刻胶等高端电子材料
    2025年3月8日公司拟现金购买蚌投集团实际控制的子公司蚌埠中实化学技术有限公司持有的安徽英特美科技有限公司7.5%股权，本次交易完成后，公司将持有英特美37.5%的股权，实现对英特美的实际控制，并将英特美纳入合并报表范围。英特美主要从事生物医药中间体和电子材料的生产、研发和销售，主要产品为对乙酰氧基苯乙烯和三嗪类紫外吸收剂。目前，英特美已在沫河口化工园建成一期项目年产700吨电子材料中间体项目，拥有年产500吨的对乙酰氧基苯乙烯生产能力和年产200吨的三嗪类紫外吸收剂生产能力，并已与下游重要客户签署了合计6000余万元的销售合同。
    公司多个新建项目逐步投产，打开未来业绩增长空间
    公司对二元酸酯项目、生物可降解材料功能助剂项目进一步优化工艺，完善流程及配套设备能力，进一步降低了生产成本，目前正逐步投放市场。此外，公司“一种包含二苯甲酰甲烷的PVC用复合热稳定剂”获评安徽省专利优秀奖。此外，2025年2月份以来，公司根据市场情况积极调整销售策略，在继续加大市场开拓力度的同时，已对主要产品DBM进行了涨价，努力提升盈利能力。
    风险提示：产能释放不及风险、竞争加剧风险、原材料波动风险。

2024年年报点评：外销维持高增长，两大主体释放盈利能力

TCL智家(002668)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，2024年公司实现营收183.6亿元，同比增长21%；归母净利润10.2亿元，同比增长29.6%；扣非净利润10亿元，同比增长39.8%。单季度来看，公司Q4实现营收44.2亿元，同比增长15.1%；归母净利润1.9亿元，同比增长29.7%；扣非后归母净利润1.9亿，同比增长42.6%。
    外销维持高增，带动规模增长。分经营主体来看，奥马冰箱/合肥家电营收分别为134.1亿元/50.4亿元，分别同比增长22.7%/15.5%；分产品来看，公司2024年冰箱（冰柜）产品/洗衣机产品分别销售1654万台/356万台，分别同比增长17%/39%，分别超出行业增速6pp/27pp，分别实现营收155.1亿元/27亿元，分别同比增长19.5%/33.2%；分区域来看，公司2024年境内/境外分别实现营收48.7亿元/135亿元，分别同比-1.6%/+31.8%，其中奥马冰箱出口法国、巴西销量同比增速超100%，远超行业增速，合肥家电重点打造西班牙、菲律宾、法国等标杆国家，海外收入同比增长55.9%。
    费用率改善明显，带动盈利能力提升。2024年公司综合毛利率为23%，同比下降0.6pp，主要系会计准则变更所致。分产品来看，公司2024年冰箱（冰柜）产品/洗衣机产品毛利率分别为25.1%/10.4%，分别同比下降0.1pp/1.4pp。从费用率来看，公司2024年销售/管理/财务/研发费用率分别为3.5%/3.9%/-0.8%/3.5%，分别同比下降0.6pp/0.3pp/0.2pp/0.1pp，其中销售费用率下降主要系会计准则变更所致，财务费用率下降主要系本期借款同比减少、利息支出减少，同时汇兑收益有所增加。净利率为10.6%，同比增长0.4pp。单季度来看，2024年Q4毛利率为22%，同比增长3.2pp，环比下降2pp；净利率为8.3%，同比增长3.9pp，环比下降1.9pp。
    两大主体持续释放盈利能力。公司两大主体持续推进信息化建设，提高经营效率，释放盈利能力。其中，奥马冰箱建立智慧工厂数字化管理平台，实现生产制造各环节的数字化升级，年产280万台高端风冷冰箱智能制造项目产能及效率稳步提升，2024年奥马冰箱净利润同比增长22.7%。合肥家电通过标准化聚量降本优化供应资源，经营效率稳步提升，2024年合肥家电净利润同比增长30.2%。
    盈利预测与投资建议。公司连续16年蝉联中国冰箱出口全球总量冠军，持续深耕海外市场，维持营收快速增长，不断提升经营水平，推进数字化建设，释放盈利能力，后续有望持续丰富家电品类，贡献增长动能。预计公司2025-2027年EPS分别为1.08元、1.22元、1.39元，维持“持有”评级。
    风险提示：原材料价格反弹风险；海外需求不及预期风险；汇率波动风险。

公司事件点评：拟收购韩国REGEN，强化再生医美全球化布局

爱美客(300896)
    事件：
    3月10日爱美客发布公告，拟通过爱美客国际以1.9亿美元收购韩国REGEN Biotech，Inc.85%股份。
    点评：
    爱美客拟以1.9亿美元跨境收购韩国REGEN，开启国际化战略
    爱美客全资子公司爱美客香港与首瑞香港共同出资设立爱美客国际，拟收购韩国REGEN Biotech控股权。本次交易标的为Mount Beacon、IRC、Mr.Choi持有的韩国REGEN Biotech,Inc.85%的股权，标的资产的交易价格为1.9亿美元，其中爱美客香港出资1.33亿美元，首瑞香港出资0.57亿美元。爱美客国际拟以现金方式出资，并拟于交割完成18个月后收购REGEN Biotech剩余的15%股权。
    韩国REGEN为AestheFill原研厂商，新工厂预计25Q2投产REGEN Biotech系韩国首家取得聚乳酸类皮肤填充剂产品注册证的公司，2024年前三季实现收入7223.11万元，净利润2950.03万元，净利率41%。其核心产品为以PDLLA微球和羧甲基纤维素钠为核心成分的再生类产品，已获批上市的产品主要包括AestheFill与PowerFill。其中AestheFill主要应用部位为面部已获得了34个国家和地区的注册批准，并于2024年1月获NMPA批准，在中国地区上市仅两个月，其大陆地区的独家销售代理江苏吴中医美业务实现收入8011.96万元，销售利润达6640.74万元，毛利率82.89%；PowerFill主要应用部位为身体，获得了24个国家和地区的注册批准。REGEN Biotech于2024年在原州市新建了第二工厂，目前新工厂已获得了韩国GMP认证，预计将于2025年第二季度开始投产。
    再生医美矩阵再扩充，强化全球布局
    REGEN Biotech核心产品在海外市场广受认可，并建立了广泛的分销体系，渠道优势明显，其国际化业务平台将有助于爱美客产品迅速走向国际市场，提升海外收入；同时标的公司旗下核心产品AestheFill市场表现优异，有望进一步夯实公司在医美注射填充产品市场的优势，助力盈利能力提升。
    投资建议与盈利预测
    公司是国内医美上游头部企业，我们预计2024-2026年公司实现EPS为6.91/8.31/10.00元，PE29/24/20x，维持“增持”评级。
    风险提示
    产品推广不及预期的风险，政策风险

供热传媒双主业运行 打造精致现金牛资产

联美控股(600167)
    投资要点：
    公司为联美集团旗下核心上市公司，业务呈现供热和传媒双主业格局，均为运营类现金牛资产。公司为联美集团旗下核心上市公司，联美集团产业包括综合能源、地产运营、大消费、科创、新能源及产融服务。公司本体业务围绕清洁供热，主要分布在三个全资子公司中，分别为沈阳浑南热力、沈阳新北热电和国惠环保新能源（中水源热泵），三个子公司全部位于沈阳，为居民和工商业提供清洁热能。除此之外，公司还逐步拓展沈阳以外项目，包括菏泽工业蒸汽供热项目、泰州生物质热电联产项目以及上海天然气分布式冷热电联产项目。
    公司传媒业务为2018年收购的兆讯传媒，兆讯传媒2022年单独登陆创业板，公司目前持股75%。兆讯传媒主业高铁传媒，目前布局全国31个省级行政区，在售铁路客运站点509个，5310块高清数字媒体，致力于建立覆盖全国的媒体资源网络。
    与同城的惠天热电相比，公司毛利率与最终业绩表现显著突出，体现公司更强的运行效率与成本管控能力。惠天热电为与公司同在沈阳的供热公司，近年来毛利率持续为负，业绩深度亏损。2023年归母净利润转正主要为收到大额政府补助。惠天热电长期亏损的最主要原因为沈阳居民供热价格较低，在“十三五”后期煤价持续上涨的背景下，成本传导不畅导致业绩亏损。而联美控股通过更强的成本管控能力以及更新的管网设施，具备更强的盈利能力。作为同属一个城市的两个供热公司，我们分析惠天热电的业绩对沈阳供热价格提供支撑。
    对于公司而言，无论是供热业务还是高铁传媒业务，本质都类似于一次性投资，陆续收回成本收益的现金牛业务。由于营业成本中折旧占比较高，公司经营性现金流量净额远高于净利润，加之公司利息支出很少，因此经营性现金流量净额基本可以等价于再投资之前的权益现金流。近年来随着公司供热管网趋于成熟，新增建设放缓，投资性现金流量净额持续减少，使得公司自由现金流大幅改善。
    从货币现金来看，公司2024年9月底在手货币现金66.08亿元，有息负债仅约16亿元，扣除有息负债后的净现金高达50亿元。通过利息收入倒算的存款利率长年在3%以上（使用期初期末现金余额均值计算，2024年为年化数值），证明公司大额存款的可能性较高。由此计算，截至2025年3月10日收盘价，公司市值为129亿元，扣除上述计算的净现金50亿元后，公司经营资产的权益估值为79亿元，仅相当于公司5-6年的经营性现金流量净额。公司2022-2024年分红比例维持在50%以上，预计公司自有现金流改善后，仍有提升空间。
    盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.58、8.20和8.72亿元，当前股价对应PE17、16、15倍。供热领域可比公司较少，我们选取物产环能（业务包括煤炭流通业务和热电联产业务）以及协鑫能科（清洁能源运营以及综合能源服务），可比公司平均PE为11、9和8倍。虽然公司相较可比公司PE更高，但是考虑到公司更多的账面现金，公司整体估值合理，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：煤价波动超预期；热价政策存在一定不确定性；高铁传媒业务受客流量影响。

橡胶软管及组合件“小巨人”，布局高分子材料研发和多产品领域拓展

利通科技(832225)
    投资要点：
    橡胶软管及组合件国家级专精特新“小巨人”，2024年预计实现归母净利润1.10亿元。公司专注于高中低压橡胶软管及软管组合件，主要产品为钢丝缠绕液压橡胶软管、钢丝编织液压橡胶软管及软管总成。公司产品配套国内知名工程机械厂商，如三一集团、徐工集团、山河智能、中铁装备等；知名煤矿机械厂商，如郑煤机、中煤北京煤矿机械等；知名农业机械厂商，如洛阳一拖、河北英虎等；此外石油钻采系列软管总成配套国内外石油天然气等相关企业。公司预计2024年度实现营业收入4.84亿元、归母净利润1.10亿元、扣非归母净利润1.03亿元，基本每股收益预计0.87元。
    基本盘：液压软管部分实现进口替代，石油管取得API17K产品认证。液压软管、工业软管构筑公司业务基本盘，两者在总营收中的占比分别为6成和3成。液压软管：逐步实现了部分高性能产品的进口替代，客户为三一重工、徐工集团、巴夫斯等。公司“超级大力神”系列液压橡胶软管具备与国际龙头美国派克、意大利玛努利同类产品竞争的能力，产品远销欧洲、南北美洲、东南亚、俄罗斯、澳大利亚等多个国家和地区。未来，公司计划重点开拓苛刻环境等寿命液压管路系统应用市场、三年质保矿用软管、核电及高端机械专用软管。工业软管：2024年公司相关石油管取得API17K产品认证，成为全球少数掌握此认证的公司之一，为加大海洋工程软管市场的开拓奠定了基础；大长度酸化压裂软管总成实现交付，进一步提升了公司在石油软管领域的市场影响力。此外，公司前期供应的酸化压裂软管系列产品已经陆续进入更换周期，客户已经进入正常的产品更换采购。在此基础上，公司正在增加产品品类，拓展新的市场，开发漂浮式输油软管、挖泥船疏浚软管等，以不断丰富石油软管系列产品类别，拓宽产品应用场景。
    2024年国内油气产量当量首超4亿吨，石油管等产品有望受益于下游高景气。由于工程机械行业周期性较强，2024年工程机械行业基本处于触底企稳的状况，同时受益于我国增发万亿国债、超长期特别国债、房地产刺激等相关政策陆续落地，未来工程机械行业有望好转，利好公司液压软管业务发展。根据国家能源局数据，2024年国内油气产量当量首超4亿吨，连续8年千万吨级快速增长。其中原油产量2.13亿吨，较2018年增产2400万吨；天然气产量2464亿立方米，近6年年均增长超130亿立方米。目前全球能源消费结构仍然以石油、天然气、煤炭为主导的化石燃料为主，石油、天然气等化石能源较大的市场需求，为石油钻采设备及相关配套零部件提供了广阔的市场前景，公司相关工业软管产品有望持续受益。
    增长盘：新开展城市地下管网综合治理服务，超高压食品灭菌设备进入试生产阶段。从中期维度看，公司增长盘业务主要包含2部分。1）利用超高压水切割技术开展城市地下管网综合治理服务：根据2024年11月公告，公司全资子公司漯河利洁工程服务有限公司拟收购河南梁甫建筑工程有限公司，旨在积极推进城市地下管网检测、疏通、打堵、修复等城市地下管网综合治理业务。2）超高压食品灭菌机：该款设备灭菌的基本原理是在常温状态下对食品加压约600MPA，并根据不同食品特性保压不同时间，以达到食品灭菌的效果，超高压食品灭菌的特点是低温高压，无添加剂、无防腐剂，能保持食品原汁原味、营养流失少。根据2024年11月公告，公司拟设立全资子公司河南爱自己食品科技有限公司，通过筹建相关实验产线，开展超高压食品灭菌具体的应用研究，推动公司超高压食品灭菌设备更好的进行市场推广。截至2025年2月，公司首台超高压食品灭菌设备已经在客户现场安装调试完毕，目前正在进行试生产相关工作。此外，公司拟在青岛高新区建设高分子材料循环利用和特种橡胶及制品研究所，主要围绕改性工程树脂颗粒、预分散母胶粒、特种橡胶混炼胶、预分散树脂颗粒、改性尼龙颗粒等开展产品研发，同时建设产品中试基地生产线，此举有利于进一步完善公司在高分子材料领域的布局。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.10/1.33/1.58亿元，对应EPS分别为0.86/1.04/1.24元/股，对应当前股价PE分别为18.0/14.9/12.5倍，我们选取川环科技、中鼎股份、中裕科技作为可比公司，可比公司2025年平均估值为22倍。我们认为，公司积极推进布局的两大新业务有望拓宽发展蓝图，在工程机械行业逐步企稳、石油钻采下游需求稳步增长的积极预期下，公司基本盘和增长盘业务有望一同创造业绩增量，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、新品拓展不及预期风险、原材料价格波动风险。

2024年年报点评：业绩符合预期，境外业务表现亮眼

南华期货(603093)
    投资要点
    事件：南华期货发布2024年业绩：1）公司实现营收57.12亿元，同比-8.56%，归母净利润4.58亿元，同比+13.96%。2）其中24Q4实现营收12.50亿元，同比-11%，环比-31%；实现归母净利润1.00亿元，同比-4%，环比-22%。3）2024年ROE为11.71%，同比+0.25pct。
    2024年业绩：手续费及佣金净收入同比下滑，境外业务利润大幅提升。1）2024年公司手续费及佣金净收入同比-11%至5.4亿元，主要系期货经纪业务收入下滑。利息净收入同比+25%至6.8亿元，预计主要系海外高息环境延续（2024年美国有效联邦基金利率5.14%，较2023年+0.12pct）及公司境外业务布局深化。投资收益同比-64%至0.6亿元，主要系公司风险管理业务期货平仓损益减少。2）分板块来看，期货经纪/财富管理/风险管理/境外业务营业利润分别为0.35亿元、-335万元、963万元、4.66亿元，分别同比-67%、续亏、扭亏为盈、+17%。
    期货经纪业务：2024年期货经纪业务竞争日趋激烈，公司期货经纪业务营业收入同比-13%至4.9亿元，毛利率同比-11.38pct至7.13%。2024年末公司境内期货经纪业务客户权益为315.61亿元，同比+49%。
    财富管理业务：2024年公司财富管理业务相对承压，收入同比-24%至0.7亿元。2024年末南华基金存续管理规模148.05亿元，同比-30%；公司资管产品规模1.59亿元，同比-88%。
    风险管理业务：2024年公司风险管理业务收入（总额法）同比-10%至44.9亿元。公司基差贸易业务实现销售收入50亿元，同比-9%。
    境外业务：2024年境外业务收入同比+15%至6.5亿元。境外经纪业务客户权益总规模137.97亿港元，同比-2%。
    公司拟赴港上市，境外业务竞争力或进一步提升：1月20日，南华期货发布公告称，基于深化全球战略布局的需要，公司拟发行H股股票并在香港联交所主板挂牌上市。目前相关议案已获公司股东大会审议通过，募集资金在扣除发行费用后将全部用于补充境外子公司资本金，以提升公司境外业务规模，优化境外业务结构，提升公司境外业务的市场竞争力和抗风险能力，届时公司境外业务长板有望进一步延伸。
    盈利预测与投资评级：结合公司2024年经营情况，我们下调此前盈利预测，预计2025-2026年公司归母净利润分别为5.39/5.88亿元（前值分别为5.70/6.19亿元），对应同比增速17.72%/9.15%；预计2027年公司归母净利润6.66亿元，对应同比增速13.16%。当前市值对应2025-2027年PE分别为13.74/12.59/11.12倍。南华期货境内业务发展稳健，境外业务优势突出，尤其在境外清算方面拥有显著优势。公司有望持续兑现发展潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：1）行业监管趋严；2）利率大幅波动。

收购韩国医美企业，强化再生材料和国际化布局

爱美客(300896)
    事项：
    公司公告：拟通过持股70%的子公司爱美客国际收购韩国REGEN Biotech,Inc.公司85%股权，对价1.9亿美元，以现金方式支付对价。收购完成后，爱美客将持有韩国REGEN Biotech59.5%股权，纳入合并报表。
    国信零售观点：韩国REGEN Biotech旗下主要拥有1）AestheFill再生材料产品，应用于面部填充，获得
    34个国家和地区的注册批准，包括中国市场。2）PowerFill产品，主要应用于男性私密填充，获得24个国家和地区的注册批准，暂未包括中国市场。市场地位上，韩国REGEN Biotech是韩国第一家，全球第三家取得聚乳酸类皮肤填充剂产品注册证的公司。
    业绩方面，韩国REGEN Biotech2023年收入/净利润分别未8198.54万元/5015.14万元，2024年前三季度分别为7223.11万元/2950.03万元。未来纳入合并报表后也将进一步增厚爱美客的业绩表现。
    总体上，此次收购：一是两款产品进一步补充了爱美客在医美再生材料领域的布局，夯实全球龙头地位；二是借助韩国两款产品的全球化批文，是打开国际化战略的重要一步。考虑交易仍需有关部门审批，我们暂维持公司2024-2026年归母净利润预测为21.22/24.93/28.68亿元，对应PE分别为24.9/21.2/18.4倍，维持“优于大市”评级。
    评论：
    收购韩国医美企业，纳入两款重要再生材料产品及打开国际化业务
    根据公司公告，爱美客一方面与首瑞香港共同设立了爱美客国际公司，股本总数为1万股，公司出资占70%股份。而后通过爱美客国际，拟以1.9亿美元的现金收购韩国REGEN Biotech,Inc.公司85%股权。若收购完成，公司将最终持有标的公司59.5%股权，纳入合并报表范围。
    韩国REGEN Biotech成立于2000年，已获批上市的产品主要包括：AestheFill与PowerFill。两款产品主要成分均为PDLLA微球和羧甲基纤维素钠（再生材料），助力其成为韩国第一家，全球第三家取得聚乳酸类皮肤填充剂产品注册证的公司。
    具体来看：AestheFill主要应用于面部填充，已获得34个国家和地区的注册批准，包括中国市场。AestheFill在中国市场由江苏吴中旗下子公司代理，根据公司三季报披露，江苏吴中医美生科业务2024年Q1-Q3实现营业收入1.99亿元，预计主要由公司医美业务核心产品Aesthefill上市放量贡献。PowerFill产品，主要应用于男性私密填充，获得24个国家和地区的注册批准，暂未包括中国市场。两款产品产品自上市以来，其安全性与有效性已经得到市场的充分认可。
    韩国REGENBiotech的主要业绩情况看，2023年收入/净利润分别未8198.54万元/5015.14万元，2024年前三季度分别为7223.11万元/2950.03万元，呈现较好表现。且其于2024年在韩国原州市新建了第二工厂，目前新工厂已获得了韩国GMP认证，预计将于2025年第二季度开始投产，进一步提高产能表现后预计利好业绩增长。按照韩国REGEN Biotech100%股权对应人民币约15.98亿元，则2023年0.5亿元净利润对应的估值32倍左右。
    投资建议：
    此次收购：一是两款产品进一步补充了爱美客在医美再生材料领域的布局，夯实全球龙头地位；二是借助韩国两款产品的全球化批文，是打开国际化战略的重要一步。考虑交易仍需有关部门审批，我们暂维持公司2024-2026年归母净利润预测为21.22/24.93/28.68亿元，对应PE分别为24.9/21.2/18.4倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    收购进展不及预期；消费复苏不及预期；市场竞争环境恶化；产品推广不及预期

公司信息更新报告：2024年收入高增，2025年稳中求进

东鹏饮料(605499)
    2024年高增收官
    2024年公司收入158.4亿元，同比增40.6%；扣非前后归母净利润33.3、32.6亿元，同比增63.1%、74.5%。2024Q4公司收入32.8亿元，同比增25.1%；扣非前后归母净利润6.2、6.0亿元，同比增61.2%、63.0%。2025年高基数下巩固市场为先，然后稳中求进，增速有所放缓，我们下调2025-2026年归母净利润预测至39.96、47.57亿元（前值42.32/50.43亿元），新增2027年预测52.10亿元，对应2025-2027年EPS7.68/9.15/10.02元，当前股价对应2025-2027年29.5/24.8/22.6倍PE，全国化渠道建设日趋完善，电解质水势头依然较好，维持“增持”评级。
    老品高增、新品强劲，各区域市场全面开花
    （1）2024年能量饮料营收同比增28.7%，其中销量同比+29.3%、单价同比-0.5%，销量预计主因主力消费人群持续增长、区域市场持续扩张，公司旺季加大奥运赛事广告和终端活动等投入强化动销。电解质水补水啦营收同比增280.4%，销量同比+279.8%、吨价同比+0.2%，电解质水达成全年任务目标，上升势头依然强劲。（2）分区域看，2024年广东/华东/华中/广西/西南/华北市场营收同比增15.9%/57.2%/36.5%/17.7%/54.7%/83.8%，以华东、西南、华中华北为代表的省外市场保持高速增长，广东、广西等基数较高、市场成熟的区域保持较快增长。
    净利率同比明显改善
    2024净利率同比+2.89pct，其中毛利率同比+1.74pct，主因白砂糖、PET包材等原料价格下降叠加规模效应贡献。销售、管理、研发、财务费用率同比-0.44、-0.59、-0.09、-1.22pct，费用率随着收入规模扩大而下降，期间公司扩大销售队伍、增加冰柜等渠道投入、广告费用下宣传推广费用率有所上升。
    2025年稳中求进
    公司制定2025年经营目标收入、净利润不低于20%增长。国内市场大东鹏体量较大下增速预计有所放缓，补水啦有望继续高增。公司将继续拓展网点，加大渠道覆盖密度，同时积极布局新品，筹划进军海外市场，寻求新增长点。
    风险提示：竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险、食品安全风险。

北交所信息更新：智能驾驶\座舱+机器人新产品成长空间广阔，2024年预计营收+32%

奥迪威(832491)
    2024快报预计营收6.17亿元（+32.15%），归母净利润0.89亿元（+15.60%）公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入6.17亿元，同比增长32.15%；归母净利润为0.89亿元，同比增长15.60%；扣非净利润0.81亿元，同比增长11.59%。受公司技术升级导致研发费用增长影响，我们下调2024年盈利预测，维持2025-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.89（原0.91）/1.11/1.38亿元。EPS分别为0.63/0.79/0.98元，当前股价对应P/E分别为57.6/46.1/37.1倍，我们看好公司在机器人+压触传感器多元开拓，实现新赛道突围打开成长空间，维持“增持”评级。
    2024年中国汽车产销量再创新高，智能驾驶+智能座舱新产品应用空间广阔根据中国汽车工业协会数据，2024年中国新能源汽车持续快速增长，年产销首次突破1000万辆，销量占比超过40%。汽车智能驾驶、智能座舱属于公司产品的重要应用领域之一，智能驾驶：公司自主研发的AKⅡ车载超声波传感器已实现大批量交付，能满足功能安全要求并适配AVP L2以上自动驾驶等级，与上一代传感器相比，优势包括可达到单款传感器实现UPA和APA多功能切换，集成短距离和长距离雷达的功能，具备测距更远、盲区更小、可编码调制以减小干扰、自适应阈值、满足功能安全级，符合高度集成化、智能化、小型化的技术发展方向，精准匹配汽车智能驾驶系统。在智能座舱：公司可为客户提供智能汽车前车盖触控感知技术、智能屏触控反馈技术、CPD儿童遗留监测技术、超声波镜头自清洗方案、智能车载纯精油方案等，让智能座舱更加安全、便捷舒适。
    公司积极拓展机器人相关传感器应用，实现新赛道突围打开成长空间2024年公司扩大了在扫地机器人、水下机器人、服务机器人、其他工业机器人等的应用市场推广，可为客户提供避障、压力和温度感知、材质识别、防倾倒、液位监测、灰尘颗粒检测、水下测距感应等多种功能场景的智能产品和技术服务，同时，在精密工业点胶机器人、精密力控机械手等方向也取得新的技术突破。
    风险提示：行业竞争加剧风险、新品拓展不及预期风险、原材料波动风险。

2024年收入同比增长41%，盈利能力提升

东鹏饮料(605499)
    核心观点
    公司2024年收入同比增长41%。东鹏饮料发布2024年年度报告，2024年实现收入158.39亿元，同比增长40.63%，归母净利润33.27亿元，同比增长63.09%。其中四季度营收32.81亿元，同比增长25.12%；归母净利润6.19亿元，同比增长61.21%。回款方面，2024年公司销售商品收到的现金约204.30亿元，同比+46.98%；其中四季度回款64.39亿，同比增长74.4%。2024年，公司已有3193家经销商，销售终端网点数量近400万家，实现地级市覆盖率达到100%，东鹏饮料全国化进程稳步推进，在能量饮料行业的份额逐年提升。
    特饮仍在加速全国化，第二曲线收入占比已达16%。分品类看，2024年特饮/补水啦/其他饮料收入分别为133.04/14.95/10.23亿元，同比增长28.49%/280.37%/103.2%，其中，补水啦通过延展口味、提高铺市率维
    持高速增长；其他饮料中咖啡、无糖茶等亦有不错表现。分地区看，2024年广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上收入分别同比增长15.93%/45.13%/48.17%/17.41%/54.65%/83.85%/116.95%，其中成熟市场广东广西依然维持双位数增长，发展中和潜力市场则各有亮点。
    成本红利叠加规模效应，2024年公司盈利提升亮眼。2024年公司毛利率/净利率分别为44.81%/21.00%，分别同比增长1.74/2.89pcts；其中2024年公司销售/管理/财务费用率分别为16.93%/2.69%/-1.20%，同比下降0.44/0.59/1.22pcts，预计主要受益于大单品高增带来的规模效应。其中四季度公司实现毛利率/净利率分别为43.89%/18.87%，同比下降1.01/增长4.24pcts，毛利率下降主要系基于谨慎性原则预提的销售返利与折扣力度加大所致，同时补水啦占比提升亦有影响，销售/管理/财务费用率分别为18.87%/3.64%/-1.70%，同比下降1.52/0.57/2.70pcts。
    风险提示：原辅材料价格波动风险，行业竞争加剧，地缘政治风险。
    投资建议：2024年公司成本费用优化卓有成效，考虑公司后续规模效益仍有望持续释放，成本费用仍有进一步优化空间，同时兼顾目前消费环境，我们小幅下修未来3年收入预测但上修净利润预测。预计2025-2027年公司实现营业总收入201.70/248.81/295.30亿元（前预测值为209.46/254.98/298.99亿元），同比增长27.34%/23.36%/18.68%；2025-2027年公司实现归母净利润44.06/57.25/71.18亿元（前预测值为41.94/53.09/62.62亿元），同比增长32.43%/29.93%/24.33%；预计2025-2027年实现EPS8.47/11.01/13.69元；当前股价对应PE分别为27/21/17倍。公司是食品饮料稀缺的景气增长标的，扩品类、全国化仍在推进，维持“优于大市”评级。

北交所信息更新：新产品潜力逐步释放，2024年归母净利润同比增长31%

同惠电子(833509)
    2024业绩快报：营收1.94亿元；归母净利润5058万元，同比增长31%公司发布2024年业绩快报，实现营收1.94亿元，同比增长14.62%，归母净利润5058.41万元，同比增长30.84%，扣非归母净利润为4519.11万元，同比增长43.79%。公司销售订单较2023年增加，销售收入增长，带动利润增长。根据快报，我们微幅上调2024年，考虑到研发等费用投入与固定资产折旧等增加，小幅下调2025-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.51/0.65/0.81（原0.50/0.70/0.84）亿元，对应EPS分别为0.31/0.40/0.50元/股，对应当前股价PE分别为62.6/48.5/39.2倍，看好公司新业务新产品放量，维持“增持”评级。
    国内部分工业品需求恢复，价格有望进一步趋稳，消费电子复苏较明显一揽子增量政策落地显效等因素带动下，国内部分工业品需求恢复，未来随着政策效果的持续显现，价格有望进一步趋稳，电子行业尤其是消费电子领域复苏明显，市场对电子测量仪器的需求持续增长。通信、半导体、新能源汽车等下游产业的不断发展，也推动了相关测试仪器市场规模的进一步扩大。公司进一步深耕传统电子测量领域，不断拓展半导体器件测试、新能源及电池测试等应用场景，积极满足相关行业对元器件性能测试、品质保证的需求，2024年公司产能利用率比2023年有所提升。
    部分新产品客户认证取得较大进展，相应产能释放具有潜力
    公司持续加大研发投入，持续创新，不断推出具有核心竞争力且适应市场的新产品，随着设计完善和市场推广不断深入，已形成系列化并趋于成熟，新品毛利率高，公司的产品结构得到优化，因此2024年利润增幅高于营收增幅。此外，2024年公司新产品的客户认证已经取得了较大进展，部分战略客户已经完成了正式认证，逐步导入系列产品，相应的产能正在逐步释放。2024年公司推出了一系列新品：TH2526型电池包电芯内阻测试系统、TH2884型小电感脉冲式线圈测试仪、TH9120型程控交直流耐压绝缘测试仪、TH6XX系列模块化线束线缆综合测试系统、TH2695系列3000V高阻计/飞安表、TH2692型电池绝缘电阻测试仪、TH661000-40-15\TH661500-30-15型高压大功率可回馈双向直流电源等。
    风险提示：市场竞争风险、下游复苏不及预期风险、公司新产品开拓受阻风险等。

北交所信息更新：募投扩产项目投入进度过半，预计2024归母净利润+46.02%

铁大科技(872541)
    业绩快报公布，预计全年归母净利润同比增长46.02%，维持“增持”评级铁大科技公布2024业绩快报，预计全年实现营收2.82亿元同比增长13.22%，归母净利润5680.27万元同比增长46.02%。参考业绩快报，并考虑到募投项目的稳步推进并设立子公司切入无人配送、自动巡检等领域发展，我们上调盈利预测，预计铁大科技2024-2026年实现归母净利润0.57/0.63/0.72亿元（原值0.46/0.50/0.53），对应EPS为0.41/0.46/0.53元，当前股价对应PE为42.6/38.0/33.5X，维持“增持”评级。
    设立子公司切入发展无人配送、自动巡检等领域，扩产项目投入进度过半2024年6月22日铁大科技公告，拟以自有资金5000万元人民币投资设立全资子公司上海沪通智行科技有限公司，涉及自动驾驶、具身智能、机器人等多个前沿领域，通过投资以及客制化落地等，发展无人配送、自动巡检等，赋能物流配送以及轨道交通运维智能化。参考铁大科技公告，截至2024年12月31日，设备监测（监控）系统产品技术平台开发及扩产项目计划投资3800万元，已投入2146.41元，投入进度56.48%；新产品研发及产业化项目计划投资2564.02万元，已投入858.15万元，投入进度33.47%。
    交运设备大更新带动轨交设备需求提升，铁大科技背靠同济大学研发实力强2024年3月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》。交通运输行业为此轮设备大更新重点行业之一，国家铁路局力争2027年实现老旧内燃机车基本淘汰，明确到2030年铁路电气化率达到78%以上，电力机车占比力争达到70%以上。铁大科技运用同济大学学术优势，对知识成果进行产业化。
    风险提示：客户集中风险、宏观政策变动风险、研发失败风险。

北交所信息更新：开发直播管理、供应链等新增长点，加大供应链业务

美登科技(838227)
    2024年业绩快报实现营收1.49亿元，归母净利润4102.51万元
    公司发布2024年业绩快报，实现营收1.49亿元，同比增长30.26%；归母净利润4102.51万元，同比下滑3.42%；扣非归母净利润3717.54万元，同比增长1.98%。我们微幅下调2024年，并维持2025-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.41（原0.43）/0.52/0.62亿元，对应EPS分别为1.06/1.33/1.59元/股，对应当前股价的PE分别为58.8/46.8/39.1倍，看好公司光圈智播+水手客服等新产品条线未来增量，维持“增持”评级。
    并购成都西阿爱木带动营收增长，电商客服外包业务目前利润率较低
    由于公司收购成都西阿爱木，2024年增加电商客服外包业务收入2826.78万元，成为营收增加主要原因；同时，因为电商客服外包业务目前利润率较低，2023年公司取得政府补助，公司2024年归母净利润同比微降，扣非后数据实现同比小幅增长。公司设立多维度考核指标对客服业务供应商进行服务质量评估，并于服务次月根据上月会话数量及考核结果与供应商结算。在供应商匹配上，公司采用“多对多”的服务模式，即一个客户的不同店铺可能由多个供应商提供服务，同时一个供应商也可为多个客户的不同店铺提供服务，灵活应对客户需求的变化，确保服务质量和响应时效。
    积极拓展营销管理、订单管理产品市场，开发直播管理、供应链等新增长点2024年，公司对现有产品——美折、我打、光圈智播进行升级，积极拓展营销管理、订单管理产品的市场，还不断开发直播管理、供应链等产品为公司提供新的增长点。公司在两个关键领域加大投入：（1）客服外包服务，该业务与公司现有的客户资源互补，能够实现资源的协同效应；（2）公司正积极探索供应链管理相关业务，这一领域存在很大的效率提升潜力。
    风险提示：研发进度受阻、市场竞争加剧、新业务推广不及预期风险。

2024年报点评：收入业绩较快增长，经营质量进一步优化

TCL智家(002668)
    核心观点
    收入延续较快增长，扣非盈利显著提升。公司2024年实现营收183.6亿/+21.0%，归母净利润10.2亿/+29.6%，扣非归母净利润10.0亿/+39.8%。其中Q4收入44.2亿/+15.1%，归母净利润1.9亿/+29.7%，扣非归母净利润1.9亿/+42.6%。由于未分配利润为负，公司2024年不进行分红。2024Q4在高基数下，公司收入保持较快增长；公司费用明显优化，盈利能力稳中向好。冰箱出口全年高景气，奥马冰箱表现优于行业。海关总署数据显示，2024年我国冰箱出口额增长21.8%，其中Q4增长18.0%；产业在线数据显示，2024年我国冰箱出口量增长18.6%，其中Q4增长13.7%。我国冰箱出口结构持续改善，2024年变频冰箱出口量占比同比提升5pct至44%，带动均价上扬。分区域，2024年我国向南美/欧洲/非洲/北美/亚洲/大洋洲冰箱出口量增速分别为52.5%/24.8%/16.3%/14.3%/9.0%/1.9%，南美、非洲需求增长强劲，欧美需求明显恢复。2024年奥马冰箱收入134.1亿/+22.7%，增速好于行业；奥马冰箱净利率达到14.0%，同比持平。
    TCL冰洗出口表现靓丽，洗衣机收入快速增长。2024年TCL冰洗收入50.4亿/+15.5%，其中洗衣机收入增长33.2%至27.0亿元。TCL冰洗全球化战略快速推进，2024年TCL冰洗外销收入同比增长55.9%，其中自有品牌海外收入增长51%。2024年TCL冰洗净利率小幅提升0.1pct至1.4%。
    结构持续优化，冰箱均价小幅上涨。2024年公司冰箱冷柜销量1654万台，同比增长17%，均价约938元/台，同比上涨2.5%，预计结构升级下均价有所上涨。全年公司洗衣机销量356万台，同比增长39%，均价约759元/台，同比下降4.2%，预计与海外销售占比提升有关。
    Q4费用显著优化，经营质量提升。公司2024年毛利率同比-0.6pct至23.0%，其中Q4毛利率-4.3pct至22.0%（同口径下）。公司Q4开始执行新规定，将保证类质保费用从销售费用计入营业成本，以毛利率-销售费用率计算，公司Q4毛销差同比下降1.6pct。公司Q4费用明显缩减，管理/研发/财务费用率分别-2.2/-0.9/-2.3pct，Q4汇兑收益有所增加。Q4公司净利率+1.2pct至8.3%，归母净利率+0.5pct至4.4%，全年归母净利率+0.4pct至5.6%。
    风险提示：行业竞争加剧；汇率大幅波动；全球冰洗需求增长不及预期。
    投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级
    考虑到冰箱出口持续高景气及国内以旧换新政策落地，上调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为11.3/12.4/13.4亿（前值10.7/11.7/-亿）同比+11%/+10%/+8%，对应PE为11/10/9倍，维持“优于大市”评级。

彤程新材首次覆盖报告：光刻胶+橡胶助剂双龙头，电子材料业务乘国产替代之风

彤程新材(603650)
    投资摘要
    光刻胶及特种橡胶助剂双龙头，积极布局电子材料。公司是全球领先的新材料综合服务商，目前业务主要覆盖三大领域，包括电子材料、汽车/轮胎特种材料、全生物降解材料。近年公司重点发展电子材料业务，包括半导体光刻胶、显示面板光刻胶及配套高纯试剂等，致力于解决关键材料国产化。随着公司电子材料领域产能逐步释放，光刻胶新品大规模上量，推动经营业绩强劲增长。
    电子材料：打造电子材料平台型公司，光刻胶业务逐步放量。
    1）半导体光刻胶：IC光刻胶国内龙头，ArF光刻胶开始量产接单，偏高端产品占比提升，业务逐步兑现。子公司北京科华是IC光刻胶国内龙头，拥有量产能力，部分产品已批量供应中芯国际、长江存储、华虹半导体等本土芯片制造商。得益于行业需求回暖，公司新产品导入以及用户验证持续推进，2024上半年公司半导体光刻胶销售达1.28亿元，同比增长54.43%，增速为历史最高点。其中，ArF光刻胶2024上半年公司已经开始接单量产并形成销售；KrF光刻作为公司研发重点已经形成量产，2024年上半年增长率超过60%。随着偏高端产品占比提升，业绩逐步兑现，有望带动营收和利润进一步增长。
    2）显示面板光刻胶：国内第一大供应商，份额有望进一步提升。子公司北旭电子公司目前是中国大陆第一家TFT-LCD Array光刻胶本土生厂商，也是国内最大的液晶正性光刻胶本土供应商。2023年潜江工厂产能提升项目顺利实施，产能达到8000吨/年。2024上半年国内市占率进一步提升至25.9%，并在国内最大面板厂占有率达到55%以上。同时，北旭电子是国内首家实现本土化生产的OLED用光刻胶供应商，未来随着4-Mask、OLED制程等产品扩销，以及新客户的积极导入，份额有望进一步提升。
    3）高纯配套试剂EBR实现量产出货，半导体芯片CMP抛光垫项目未来提供新增长点。EBR方面，公司强化原材料国产化，2024年上半年高纯配套试剂EBR G5等级已实现正式量产出货，实现半导体暨显示光刻胶产品的溶剂自产模式。CMP方面，2024年5月，公司子公司彤程电子签署了《“半导体芯片先进抛光垫项目”合作协议》，抛光垫作为半导体制程中重要材料之一，市场规模广阔，能为公司提供新的增长点。项目顺利达产后可实现年产半导体芯片先进抛光垫25万片，预计满产后年销售约8亿元。
    特种橡胶助剂：起家产品，行业龙头持续深耕，客户覆盖全球知名轮胎企业。公司是全球最大的轮胎用特种材料供应商，下游客户覆盖全球和国内知名轮胎品牌。2023年公司特种橡胶助剂产量13.5万吨，同比增长16.7%，占国内特种橡胶助剂产量的约28.75%，国内市占率连续多年处于领先地位。公司自成立以来持续深耕特种橡胶助剂行业，产品线丰富，目前产品主要覆盖增粘树脂、补强树脂、粘合树脂等。同时，公司产业链向上游衍生，覆盖关键中间体，在保障供应的同时也具有产品质量和成本控制方面优势。
    全生物降解材料：引入巴斯夫，成为行业引领者。PBAT作为石化基可降解塑料代表，能够实现完全降解，是目前市场中应用前景最好的可降解材料之一。公司引入巴斯夫全球领先全套PBAT技术，成为国内唯一获得巴斯夫授权的企业。近两年由于PBAT产能过剩，市场价格下降，为减少亏损，2024年公司PBAT可降解装置暂时处于停车状态。
    投资建议
    公司深耕汽车轮胎特种材料主业的同时，依托彤程电子打造电子化学品产业化平台，以光刻胶为基础，致力于成为国际领先的半导体和显示材料生产商和解决方案提供商，实现关键材料国产化突破，提高电子材料业务收入占比。
    我们预计公司2024-2026年分别实现收入32.78/37.50/43.70亿元，同比分别为11.37%/14.40%/16.53%；归母净利润分别5.72/6.56/7.68亿元，同比增速分别为40.57%/14.69%/17.19%；当前股价对应2024-2026年PE分别为36.82/32.10/27.39倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    下游需求波动风险，新产品研发进度和客户导入不及预期风险，原材料价格波动风险。

拟收购韩国Regent Biotech 85%股权，强化海外竞争力

爱美客(300896)
    结论与建议：
    事件概要：
    公告拟通过设立爱美客国际（公司持股70%，首瑞香港持股30%），以1.9亿美元（公司出资1.33亿美元，约合9.7亿人民币）收购韩国Regen Biotech85%股权。
    点评：
    Regen Biotech（下简称“标的公司”）是韩国领先的医美公司，是韩国首家、全球第三家取得聚乳酸类皮肤填充剂产品注册证的公司。2023年营收约0.82亿人民币，实现净利润约0.5亿人民币，2024年前三季度实现营收约0.7亿人民币，净利润约0.3亿人民币；以2023年盈利计算和公司股权比例计算，公司本次交易PE约为33倍，考虑标的业务能力和产品情况，交易估值较合理。
    标的公司已上市获批核心产品为童颜针类产品AestheFill（中文名艾塑菲，主要应用于面部）和PowerFill（主要应用于身体），主要成分均为PDLLA微球（提供即时填充与胶原蛋白增生的双重疗效，见效快、持续期长）和羧甲基纤维素钠，具有使用方便、安全性高等特点；目前，AestheFill已获得了34个国家和地区的注册批准，PowerFill获得了24个国家和地区的注册批准。产能方面，标的公司共有出两处工厂，其中第二工厂预计在2025年第二季度投产，交易达成后，依托爱美客在生产管理方面的经验，标的公司内部效率有望提升并降低生产成本。
    由于标的公司核心产品已获得多个国家和地区的注册批准（AestheFill在2024年1月获得中国药监局证书，并于当年实现销售），建立了广泛的分销体系，且同类竞品较少，具有一定先发优势，为此，本次交易完成后，标的公司产品与公司再生产品有望形成协同，公司产品布局将更加完善。另一方面，标的公司将成为公司在海外的重要平台，自研产品将更易于打开国际市场，提升国际影响力和竞争力。
    维持盈利预测，关注公司产品放量节奏修复，预计2024-2026年将分别实现净利润20.3亿、22.6亿和26.2亿，分别同比增9.1%，11.5%和15.7%，EPS分别为6.71元、7.48元和8.65元，当前股价对应PE分别为26倍、23倍和20倍，当前估值合理，并考虑公司内生外延并进，综合实力突出，上调至“买进”。
    风险提示：产品需求不及预期，行业监管超预期，费用增长超预期，医疗事故
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多因素致业绩承压，现金流明显改善

东方雨虹(002271)
    事项：
    公司公布2024年年报，全年实现营收280.6亿元，同比下降14.5%，归母净利润1.1亿元，同比下降95.2%；其中四季度营收63.6亿元，同比下降14.8%，归母净利润-11.7亿元，上年同期为-0.8亿元。公司拟每10股派发现金红利18.50元（含税）。
    平安观点：
    多因素导致全年业绩承压。2024年公司归母净利润大幅下滑，主要因：1）受房地产市场低迷等影响，防水行业下游需求不足，期内公司营收同比下滑14.5%；2）行业竞争激烈导致价格承压，叠加产品结构调整，2024年毛利率同比下滑1.9pct至25.8%，其中四季度毛利率仅14.4%；3）受收入规模下滑等影响，期间费用率同比提升3.3pct至19.3%；4）基于审慎考虑计提资产减值准备合计10.7亿元，上年同期计提10.4亿元。
    渠道收入占比超8成，海外业务加速发展。分渠道看，2024年公司零售渠道、工程渠道、直销业务收入占比分别为36.39%、47.60%、15.24%，收入增速分别为9.92%、6.74%、-58.75%，毛利率分别为36.70%、21.29%、14.89%，同比-2.26pct、-2.41pct、-8.88pct。分产品看，防水卷材、涂料、砂浆粉料、工程施工的收入占比分别为42.02%、31.43%、14.80%、5.62%，收入增速分别为-11.45%、-8.96%、-1.06%、-51.37%，防水卷材、涂料、砂浆粉料毛
    iFinD，平安证券研究所
    于上年同期的101.6%；付现比84.8%，低于上年同期的96.7%，经营性净现金流34.6亿元，明显高于上年同期的21.0亿元。期末应收账款、票据及其他应收款合计100.5亿元，大幅低于上年同期的142.6亿元。
    投资建议：考虑公司收入增长不及预期、减值压力犹存，下调盈利预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为14.1亿元、18.8亿元，原预测为22.8亿元、26.0亿元，新增2027年预测为23.0亿元，当前市值对应PE分别为23.0倍、17.3倍、14.1倍。尽管盈利预测下调，但考虑行业层面，防水新规带动行业提标扩容，地产新开工亦持续筑底，行业压力最大时刻或已过去；公司层面积极变革渠道，凭借品牌、资金、渠道优势加速发展工程渠道、零售领域，未来经营质量将逐步提升；新品类业务拓展亦成效显现，叠加公司股价调整较多，因此维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）地产销售开工恢复、基建需求落地低于预期：当前地产基本面偏弱，若后续销售复苏持续性不强，或是基建实物需求落地低于预期，将加剧防水行业需求压力。（2）原材料价格上涨，制约行业利润率：当前行业竞争激烈，若后续油价上涨，带动沥青、乳液、聚醚等原材料成本继续涨价，将进一步加剧公司利润率压力。（3）应收账款回收不及时与坏账计提风险：若后续地产资金环境未出现好转，将导致应收账款回收不及时、坏账计提压力增大的风险，拖累公司业绩表现。

短期业绩承压，长期湿法冶铜替代逻辑不改

康普化学(834033)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年度业绩快报公告。2024年，公司实现营收3.3亿元，同比-25.2%，实现归母净利润8011.2万元，同比-46.5%，实现扣非归母净利润8091.9万元，同比-42.4%。
    大客户冲槽需求下降叠加成本、费用增加，业绩短期承压。2024年，受重要客户铜萃取剂冲槽需求下降影响，公司业绩有所下滑。成本费用方面，公司引进了大量行业内的科研人才，导致研发费用有所增加；同时，随着公司募投项目“年产2万吨特种表面活性剂建设项目”逐步转固，目前正处于试生产阶段，尚未能形成规模收入，而相应的折旧费用也有所增加，对成本造成了一定压力。
    湿法冶铜替代逻辑不改，看好铜萃取剂需求长期增长。从需求端看，随着全球工业化进程加快，尤其是电动车、风力发电等对铜使用量较大的新能源产业的发展，铜的需求量还将有较大提升。根据S＆P标准普尔预测，2025年、2030年，全球铜需求量将分别增长至3060万吨和3990万吨，而到2035年可能增长至4890万吨。此外，相较于传统的火法冶铜，湿法冶铜能耗低、污染小，且提纯效率高、可广泛适用于高中低品位的矿山，预计未来将逐渐取代火法冶铜，带动铜萃取剂需求进一步增长。从供给端看，根据ICSG统计，目前全球约有一半的铜矿山服务时间超过50年，矿山开采时间过长会导致矿石品位逐渐下降，对应的萃取剂消耗量也会相应增加。
    积极推进新品上市，新能源金属萃取剂、酸雾抑制剂等取得积极进展。2024年，公司在复杂多变的市场环境中积极应对，加强市场研判与分析，在新能源金属萃取剂、酸雾抑制剂等产品的市场拓展上取得了积极进展，为未来发展奠定了良好基础。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为80.2/104.7/125.7百万元，对应PE为32/24/20倍。公司作为国内金属萃取剂龙头企业，湿法冶炼逐渐成为炼铜主要工艺，同时全球新能源产业快速发展推动金属萃取剂需求量持续提升，公司募投项目大幅扩产有望推动公司业绩稳步上升。综合考虑上述原因，我们给予“持有”投资评级，建议关注。
    风险提示：主要客户相对集中的风险、主要原材料的价格波动风险、汇率波动的风险、产品技术迭代风险、宏观经济运行和下游需求波动的风险、核心技术人员流失风险、技术保密风险、生产安全风险。

24年顺利收官，25年势能不改

东鹏饮料(605499)
    事项：
    公司发布2024年年报，全年实现营业收入158.39亿元，同比增长40.63%；归母净利润33.27亿元，同比增长63.09%。拟向全体股东每10股派25元（含税）。
    平安观点：
    打造多品类矩阵，满足多元化消费需求。分产品看，公司主营业务收入主要来自能量饮料，24全年能量饮料/电解质饮料/其他饮料分别实现营收133.04/14.95/10.23亿元，占比84.08%/9.45%/6.47%，同比增长28.49%/280.37%/103.19。公司不断探索和拓展饮料新品类，已形成能量饮料和电解质饮料业务“双引擎”，同时涵盖茶饮料、植物蛋白类饮料、咖啡饮料、果蔬汁类饮料、预调制酒饮料系列，形成全面且均衡发展的多品类产品矩阵。
    成本下降和规模效应，带动利润率显著提升。公司24全年实现毛利率44.81%，同比上升1.74pct。主要得益于原材料价格的下降。销售/管理/财务费用率分别为16.93%/2.69%/-1.20%，较同期下降0.43/下降0.58/下降1.22pct，费用管控得当，且规模效应下费率实现摊薄。24全年实现归母净利率21.00%，同比上升2.89pct。
    广东大本营发展稳健，全国化战略持续推进。分渠道来看，经销/重客/线上/其他渠道分别实现销售收入136.07/17.44/4.45/0.26亿元，分别同比增长37.28%/57.59%/116.95%/-2.48%，经销仍为主要渠道，重客和线上渠道增速较快。分区域来看，营收占比前三的地区分别为广东/华东/华中，
    iFinD，平安证券研究所
    可挡，第二增长曲线逐步培育，期待公司凭借优势大单品和全渠道精耕推动市占率不断提升。根据公司2024年年报，我们略上调业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为43.90亿元（前值为42.58亿元）、55.37亿元（前值为53.41亿元）、67.74亿元(新增)，EPS分别为8.44/10.65/13.03元，对应3月7日收盘价的PE分别为27.1、21.5、17.6倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）行业需求不及预期：能量饮料行业尚处成长期，在软饮料各品类中需求景气占优，若未来能量饮料行业需求景气不及预期，则东鹏饮料成长将受挤压；2）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度影响行业的价体系，对行业造成不良影响；3）原材料波动影响：行业虽能通过提价一定程度上缓解原材料上涨的影响，但原材料上涨过大将影响行业毛利率情况；4）公司全国化扩张不及预期：公司核心市场如广东已趋于饱和，若全国化扩张不及预期，则成长空间受限。

北交所信息更新：算力相关业务合同金额超4亿元，2024年归母净利润+3.47%

广脉科技(838924)
    2024年全年营收4.02亿元（-4.49%），归母净利润0.26亿元（+3.47%）广脉科技业绩快报2024年全年实现营收4.02亿元，同比-4.49%；归母净利润0.26亿元，同比+3.47%。公司2024年度营收有所降低，主要原因为1）政府财政预算缩减；2）既有线5G改造项目审批周期长，项目进度延后。考虑到政企需求下滑影响，我们下调2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别为0.26/0.47/0.63亿元（原值为0.47/0.63/0.74亿元），当前股价对应PE分别为147.6/82.3/61.0倍，我们看好公司算力与高铁信息化业务发展前景，维持“增持”评级。
    算力租赁&服务潜在市场广阔，公司持续加码国产算力服务能力建设
    受国家AI算力产业政策催化及市场需求增大影响，我国算力租赁与服务市场规模十分广阔。截至2025年2月末，公司已获取杭州西湖大学GPU集群计算系统项目、InfiniBand高速网络设备及集成项目、西湖大学GPU服务器后续二期增补项目、广州联通算力服务项目，并且已中标浙江联通智算云一期智算服务租赁采购项目、中国移动（浙江）创新研究院有限公司人工智能教学服务平台（高校版）等项目。目前公司已形成算力租赁服务、算力基础设施硬件供应、智算平台组网集成等核心能力，受益于国产算力替代潮流。2025年3月为整合双方算力业务领域优势资源，公司拟与远杉煜联共同出资设立合资公司“浙江广脉智算科技有限公司”，其中公司控股51%。
    高铁信息化业务有望迎来重大机遇，公司未来将积极布局车路云等领域公司高铁公网业务包括高铁新建线公网覆盖、营业线5G改造、干线光缆及营业线设备代维四项细分业务。2024年初，工信部等十一部门出台关于开展“信号升格”专项行动的通知，高铁网络覆盖规模有望持续扩大，叠加5G改造持续推进，公司高铁干线光缆业务有望迎来重大发展机遇。公司自主研发的高铁智能视频控制箱产品已在沪苏湖铁路、杭衢铁路得到应用；铁路视频监控系统智能运维平台已获取相应订单。公司边缘计算综合柜等产品正处于研发阶段，拟应用于车路云一体化业务。公司将积极参与通信运营商5G-A网络建设，以拓展更多项目。
    风险提示：主要业务集中风险、市场竞争加剧风险、毛利率波动风险

经营变革进入收获期，AI赋能助推发展新阶段

科锐国际(300662)
    事项：
    1、公司披露2024年年度业绩快报，公司营业收入117.93亿元/+21%;归母净利润2.04亿元/+2%;扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润1.37亿元/+2%。
    2、据新浪科技访谈信息，科锐国际CTO刘之提及公司将在2025年开始推出PC端寻访自动化Agent、关系图谱预测的GTN等能力。
    国信社服观点
    1）2025年成长展望：1）灵活用工韧性增长：公司过往2年持续深耕绑定大客户，依托于大客户的稳定贡献，灵活用工业务净增人数保持韧性增长。宏观企稳叠加下游部分产业需求爆发下，2025年增长有望提速，据跟踪2025年1月单月净增人数已超过2024Q1净增数据；2）招聘需求回暖&内部降本增效，猎头盈利边际改善:据智联招聘数据，春节后劳动力市场供需两端快速升温，活跃职位数和求职人数同步大幅增长；与此同时，公司过往2年推进猎头降本增效，2024年猎头人效同比已提升至40万/年，伴随招聘需求回暖2025年人效进一步提升值得期待；3）新技术平台减亏：伴随新业务研发投入进入尾声，叠加收入增长释放规模效应，技术平台减亏有望达到千万量级。综合而言，公司经过过去2年对不同业务管线的潜在耕耘布局，2025年有望迎来收获期。
    2）AI赋能规模效应显现，用工需求有望受益。2023年底时公司成功推出CRE大模型，并在2024年基于该模型推出支持RAG的匹配系统match system。通过不断训练大量简历需求和招聘顾问行为数据，匹配精准度从最初的30%提升至90%以上。据公司CTO刘之访谈介绍，目前系统在匹配精确性能能超过初中级顾问的水平。A据工信部数据显示，2023年AI核心产业人才缺口达500万，算法工程师、数据标注师、AI产品经理等应用型岗位需求同比增长217%。行业爆发增长初期的行业，对高端研发人才需求量往往较大，具备招聘能力的科锐国际有望受益于用工需求增长。
    3）投资建议：基于灵活用工稳健增长、猎头盈利稳步复苏以及新技术业务按计划减亏等中性偏乐观假设，我们上调2025-2026年归母净利润至2.77/3.36亿元（调整幅度+13%/+17%），最新收盘价股价对应动态PE23.7/19.6x。基于2024Q4公司财报所展现出的收入利润弹性，若外围经营环境进一步助力，灵活用工、猎头需求改善超预期，相对乐观预期下（假设见正文）25-26年归母净利润有望达2.97/3.69亿元，对应动态估值为22.2/17.9x。复盘公司历史动态PE区间为14-51x，业绩高增长期，公司会享受“戴维斯双击”。展望未来，在股权激励考核指标的指引下，加之各项经营举措取得成效，2025年有望延续2024Q4的经营态势重回业绩快速增长通道；此外AI应用持续赋能公司业务变革和整体效能提升，公司属于显著受益群体之一，因此2025年属于业绩与估值弹性均有显著看点的品种，纳入我们全年核心看好组合，维持公司“优于大市”评级。
    4）风险提示：宏观经济承压、行业竞争加剧、大客户流失、AI商业落地风险、政策变化风险等。

2024年报点评：四季度经营回暖，高分红下股息价值凸显

得邦照明(603303)
    核心观点
    四季度经营改善，扣非盈利好转。公司2024年实现营收44.3亿/-5.7%，归母净利润3.5亿/-7.5%，扣非归母净利润3亿/+0.8%。其中Q4收入11.4亿/+8.2%，归母净利润0.9亿/-9.0%，扣非归母净利润0.6亿/+22.1%。非经常性损益主要来源于政府补助。公司拟每股派发现金股利0.74元，现金分红率为99.6%，对应3月7日收盘价的股息率为6.0%。公司业务结构调整进入尾声，Q4收入增速止跌回升，扣非经营性盈利有所提升。
    照明灯具出口增长平稳，公司照明内销有所拖累。我国照明产品出口整体表现平稳，海关总署数据显示，2024年我国灯具照明装置及其零件出口额同比增长1.0%至3001.2亿元，其中Q4增长0.8%。2024年公司通用照明收入36.7亿，同比下降5.0%；照明工程施工收入下降36.5%至1.1亿。分内外销，公司全年外销收入下降3.1%至36.3亿，内销收入下降16.7%至7.8亿。预计公司照明业务收入受国内工程照明等拖累较大，出现一定下滑；出口虽然受到公司市场策略调整的影响，但表现相对稳定。
    车载业务下半年有所修复。公司2024年车用照明收入下降4.4%至6.0亿，其中以车载控制器为主的得邦车用照明收入同比增长7.7%至4.1亿，以车灯结构件为主的上海良勤收入同比下降23.8%至2.0亿。考虑到上述两家公司2024H1营收合计下降10.6%，预计H2公司车用照明收入有所好转。公司2024年新增定点项目总额创新高，持续实现主机厂客户的突破，与零跑汽车达成战略合作。随着定点的陆续量产交付，公司车载业务有望回到持续成长轨道。
    主业毛利率提升，扣非利润率改善。公司2024年毛利率同比-0.1pct至19.2%，其中通用照明毛利率+0.5pct至19.8%，车用照明毛利率-3.5pct至15.8%，照明工程施工毛利率-5.6pct至13.6%。公司主动调整照明外销业务结构，2024年外销毛利率+0.9pct至18.9%；内销毛利率-4.4pct至20.0%。公司Q4毛利率同比-6.7pct至17.0%。公司Q4费用率有所压缩，汇兑收益增加，研发/管理/销售/财务费用率同比分别-1.4/-1.5/+0.3/-3.6pct。公司2024年归母净利率/扣非归母净利率分别-0.2/+0.4pct至7.8%/6.7%，Q4归母净利率/扣非归母净利率分别-1.5/+0.6pct至7.8%/5.6%。
    风险提示：行业竞争加剧；车载客户拓展不及预期；行业需求复苏不及预期。
    投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级
    考虑到汇率变动情况及国内工程照明业务的扰动，下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为3.9/4.2/4.5亿（前值4.0/4.5/-亿），同比+12%/+8%/+6%，对应PE为15/14/13倍，维持“优于大市”评级。

北交所信息更新：汽车轻量化&家电以旧换新带动改性塑料市场需求，2024年度营收+19.39%

禾昌聚合(832089)
    2024年预计实现营收16.92亿元（+19.39%），归母净利1.19亿元（+2.90%）快报显示禾昌聚合2024年预计实现营收16.92亿元，同比+19.39%，归母净利润1.19亿元同比+2.90%。下游家电以旧换新不断扩围，但是由于汽车行业市场竞争日趋激烈影响，我们略微下调2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别为1.19/1.39/1.60亿元（原值1.27/1.56/1.93亿元），当前股价对应PE分别为22.6/19.3/16.9倍，我们看好公司改性塑料业务释放潜力，维持“增持”评级。
    汽车：轻量化优势显著，车用改性塑料市场扩张有望带动公司业务发展轻量化为未来汽车行业发展方向之一。1kg塑料可代替2-3kg钢等更重材料，而汽车自重每下降10%，油耗可降低6-8%，在汽车中使用改性塑料可降低整车成本&重量，并达到节能效果。目前我国乘用车单车改性塑料使用率仅为13%，平均用量约160kg，较德国等海外国家仍存在较大差距。未来伴随改性技术的不断提高，车用改性塑料占比将不断提高，公司汽车领域业务发展有望持续受益。根据中国粉体网数据，预计到2026年我国汽车单车改性塑料使用量将增长至210千克/辆，汽车用改性塑料需求总量将在598万吨左右。公司合作汽车品牌包括吉利、上汽、一汽等，新能源品牌包括小米汽车、极氪、合众新能源、零跑等。
    家电：以旧换新不断扩围&研发实力不断增强，改性塑料发展空间广阔由于改性塑料部件在强度上与部分钢材接近，同时具备质轻、色彩丰富、易成型等一系列优点，目前改性塑料在家电产品中应用比例逐渐升高，根据中商产业研究院数据，2024年我国改性塑料主要应用于家电领域，占比达37%。以旧换新政策带动家电消费市场显著回暖。2024年第四季度电视机等家用视听设备零售、冰箱等日用家电零售同比分别增长38.1%和75.4%，显著快于第三季度增速。2025年家电以旧换新持续推进，家电品类扩围至12大类，其中新增加微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲4类产品。同时每人可补贴的空调数量扩围至3件。公司技术实力不断增强，竞争壁垒持续巩固，公司于2025年1月成立宿迁控股子公司，主要从事新材料研发生产等业务；于2025年2月再次通过高新技术企业认定。
    风险提示：原材料价格波动、市场竞争加剧、应收账款和应收票据坏账风险

多因素影响短期利润，期待25年弹性释放

同庆楼(605108)
    事件
    公司发布24年业绩预告，24年公司预计实现归母净利润0.64-0.93亿元，同比下降79%-70%，归母扣非净利润0.54-0.78亿元，同比下降79%-69%。预计2024年整体营收（含新店）同比增长。
    投资要点
    多因素导致24年净利润下行。根据公司公告，24年公司业绩大幅下行，主要原因有几类：1）新开门店爬坡：24年公司新开8家规模较大的门店，目前新店尚处爬坡期，导致亏损约3500万元；2）年份原因：24年受“无春年”影响，婚宴需求下降，消费市场整体不景气，同店营收较2023年同期有所下降；3）会计因素：无锡门店拆迁款导致23年基数较高、财务费用增加、递延所得税增加等，合计约影响9000多万。
    25年多因素收入利润展望积极。对应24年公司利润影响的几个主要因素，我们认为：1）新店投入运营：25年公司8家大型富茂酒店将全面开业（24年部分酒店为局部开业），24年投入建设的富茂系列大型新店在25年投入运营；2）年份因素：25年为“双春年”，双春年象征着“多子多福，婚姻幸福”，寓意着好事成双，在经历了24年“无春年”后婚宴需求有望加速释放。公司酒楼事业部及婚礼宴会事业部将在新建设门店积极展业，公司经营规模及业绩预计会有大幅提升。
    投资建议与盈利预测
    公司在同庆楼餐饮+宴会的基础上配套一定数量的客房，创新了“富茂”宾馆新商业模式。富茂坚持“好住（吃）不贵有面子”的经营理念，给顾客提供高性价比的产品，符合当下消费环境。此外，25年公司新店投入运营，叠加“双春年”婚宴需求加速释放，有望带动公司收入及利润大幅增长。
    我们预计公司24-26年营业收入增速为1.3%、22.6%、15.0%，归母净利润增速为-77%、244%、53%，EPS分别为0.27、0.93、1.43元/股，当下股价对应PE分别为82x、24x、16x。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    婚宴预定不及预期风险；市场竞争加剧风险；食品安全问题；政策超预期风险。

信创邮箱领先企业，AI全栈布局拓展价值边界

彩讯股份(300634)
    平安观点：
    国产邮箱领军企业，AI全栈布局打开想象空间。公司以手机邮箱起家，逐步发展为产业互联网技术及服务供应商，打造协同办公、智慧渠道、云和大数据三大产品线，实现从算力到应用的AI业务全栈布局，拓展公司业务边界。公司背靠中国移动积极拓展下游，与多家行业头部客户紧密合作，确立了行业内的竞争地位。公司股权结构相对集中，股权激励充分，高度绑定核心骨干人员。公司打造的“双中台”体系筑牢技术壁垒，开发RichAI超级工厂实现AI业务全栈布局。公司2024年单三季度业绩表现良好。公司2024年前三季度控费效果明显，盈利能力有望进一步提升。
    邮箱为基打造协同办公产品优势，数字员工有望带来新增量。协同办公平台作为办公管理系统的重要组成部分，信创渗透程度较深。邮箱系统作为企业信息化管理的重要一环，借信创之势逐渐释放国产化替换需求。公司基于信创邮箱打造完备的协同办公产品线，客户拓展成效明显。公司RichMail系统拥有国产自主知识产权，已实现全栈信创兼容。公司智能邮箱深度融合AI能力，同时发力B/C端，未来随其集成更多AI能力并逐渐实现规模商用，有望成为公司协同办公业务的重要驱动力。此外，公司基于对行业大势的判断，在数字员工方面深度布局，有望进一步打开协同办公业务增量市场。
    智慧渠道凝聚亿级用户运营能力，5G+AI打开成长空间。公司智慧渠道系列产品丰富，携手中国移动沉淀了亿级用户运营能力。公司签约华为，构建完善的鸿蒙App开发集成框架，深度融入鸿蒙生态。公司作为5G消息平台行业重要服务提供商和规则制定积极参与者，积极把握5G新通话发展趋势，深耕运营商并积极拓展下游。在数字人领域，公司孵化众多商用数字人产品，打开5G时代通话领域的“数字生活入口”。此外，公司推出国内首个图生音乐AI应用“彩铃图歌乐”，B端赋能运营商业务，C端打开想象空间。公司智慧渠道业务持续增长，5G+AI有望打开成长空间。
    背靠“移动云”发力国资云，布局智算基础设施拓展业务边界。三大运营商共同发力推动国资云快速发展，移动云稳居第一梯队。公司云和大数据业务深耕“移动云”生态，作为移动云等电信运营商国资云的核心供应商，公司在B端和C端不断扩展云业务范围，承接多项运营商等领域的国资云建设项目。公司与中国移动在个人云盘领域密切合作，相关产品结合AI能力不断迭代升级，有望为公司云和大数据业务带来持续增量。此外，公司基于RichAICloud发力智算基础设施，已可提供万卡集群管理的解决方案，云和大数据产品将逐渐向智算领域延伸。
    盈利预测与投资建议：公司是国产邮箱领先企业，基于信创邮箱深度布局信创赛道，背靠中国移动沉淀了亿级用户运营能力，同时在国资云领域深度布局。此外，公司基于RichAI超级工厂，打造从AI算力到AI应用的全栈业务能力。AI算力方面，公司可提供万卡集群管理的解决方案；AI应用方面，公司同时发力C端及企业级市场，将为公司未来发展打开较大想象空间。我们认为，公司凭借其完备的产品体系和领先的技术优势，未来将受益于信创、国资云及AI产业发展，持续高质量发展。我们预计公司2024-2026年营业收入为16.97/20.33/24.61亿元，同比增速分别为13.4%/19.8%/21.1%；归母净利润为2.94/3.56/4.39亿元，同比增速分别为-9.4%/21.2%/23.2%；EPS分别为0.65/0.79/0.97元，根据2025年3月7日公司收盘价，对应2024-2026年PE分别为47.7x/39.4x/32.0x。我们看好公司的未来发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：1）信创工程推进不及预期。2）下游客户拓展不及预期。3）业务线拓展不及预期。

车载业务持续向好，公司再添国际头部品牌新定点

光峰科技(688007)
    事件：公司近日收到某国际头部核心车企出具的开发定点通知书，公司成为其车载光学部件供应商，为其独家供应前装智慧座舱产品，产品配置在某全球化系列车型。
    光峰在全球智慧座舱车载光学中保持领先地位，实力充分获得国际头部品牌认可。公司通过与赛力斯、吉利（新能源品牌）等国内头部新能源车企的深度合作和大量高质量交付，成功搭建了稳定且高效的车载供应链和质量体系。本次国际定点说明公司的车载质量体系、供应链能力成功通过了全球以严格、高标准著称的车企客户审核，这不仅体现了客户对公司供货资质和质量体系能力的充分认可，也标志着公司的质量体系和供应链水平不断提升到达了国际化标准。本次客户定点有利于进一步提升公司在全球汽车行业的市场拓展力、综合实力。
    公司具备车载光学技术优势和差异化竞争优势，快速拓展海外市场。公司于24年11月14日收到某国际头部品牌车企出具的开发定点通知书，将为其供应动态彩色像素灯，适用于其多个国际车型。这是公司首次获得海外头部车企的多车型合作，体现了海外客户对公司创新型车载产品性能和供货资质的充分认可。25年2月公司继续斩获某国际头部品牌车企的定点，为其独家供应静态灯，产品适用于其全球市场、全系列车型，预计于25年内量产供货。叠加此次国际头部核心车企的定点，推动公司在海外市场加速拓展。此外，公司在2025年CES展上，光峰与应用于汽车的先进透明显示系统设计和全息薄膜制造先锋企业——Ceres Holographics官宣达成合作，双方将在透明HUD应用上展开积极融合，充分发挥各自技术优势，以满足国际车企对透明HUD尺寸、成本、可靠性和可视性要求的产品，提速国际市场渗透。公司车载业务剑指全球，相较于同行有较强的领先优势。截至目前，公司累计获得13个车载业务定点；其中，在2025年内已获得3个定点，车载业务保持健康快速的发展态势。
    投资建议：公司24年开始车载业务进入快速起量阶段，保质保量交付车载产品，实现营业收入6亿元以上。此次国际头部核心车企的定点预计将为公司车载业务形成强有力的品牌背书，有望推动更多国际车企定点落地。我们看好公司未来的发展，建议持续关注。根据公司此前的业绩快报综合公司的定点情况，我们适当上调了公司的研发费用并考虑了参股公司GDC事项的不确定性，预计24-26年归母净利润分别为0.3/1.3/2.1亿元（前值0.9/1.5/2.1亿元），对应PE分别为303.9x/69x/41.6x，维持“增持”评级。
    风险提示：定点项目存在一定不确定性影响；项目履行不及预期的风险；影院业务恢复不及预期风险；新技术路径迭代风险。

参股先觉聚能，核工业业务发展再添新动能

国光电气(688776)
    事件：
    3月6日，国光电气与天府创新能源研究院等股东共同出资成立先觉聚能科技(四川)有限公司。国光电气在合资公司的股权占比为7.5%，国光电气共有两位董事在其董事会任职，其中张亚先生任职董事长。
    点评：
    1、参股先觉聚能，核工业业务发展再添新动能。先觉聚能定位为支撑天府创新能源研究院发展并拓展其职能的市场化机构，与其共同构建起“研究院+公司”相互支撑的聚变裂变混合能源事业核心组织架构。参股先觉聚能，有望进一步助力公司获得行业上下游战略合作机会，共同推动国内聚变能源战略发展，实现技术突破，形成重要知识产权布局，进一步拓宽公司技术护城河，夯实公司行业领先地位有望在未来为公司高质量发展带来新的动力。
    2、核工业板块市场竞争优势显著，可控核聚变产业发展前景广阔。聚变能源被誉为“人类终极能源”，1月20日，国内EAST装置首次完成1亿摄氏度1000秒“高质量燃烧”，标志着我国聚变能源研究实现从基础科学向工程实践的重大跨越。ITER项目是目前全球规模最大、影响最深远的国际科研合作项目之一，公司生产的偏滤器和包层系统是ITER项目的关键部件，供货ITER充分体现了公司在可控核聚变领域的技术优势、产品优势。公司核工业板块收入从2018年的0.19亿元增长至2023年的3.73亿元，5年复合增速81%。展望未来，随着国内可控核聚变研究向工程实践跨越，可控核聚变装置建设有望加速，公司有望充分受益。
    3、微波器件业务基本盘稳固，商业航天、弹载领域等方向业务拓展贡献新增量。公司前身是我国“一五”时期前苏联援建的国家156项重点建设项目之一，也是国家定点军用微波电真空器件“两厂两所生产、科研基地之一，系原国营第七七六厂。公司自成立以来一直从事微波器件的研制生产，至今拥有超过60年的研制生产经验，承担着雷达、电子对抗装备等尖端武器、国防重点工程配套产品的研制和生产任务，微波器件业务基本盘稳固。公司紧跟商业航天领域的良好发展态势，积极推进核心产品在商业航天中的应用，同时加大在弹载领域的技术跟进，多个项目稳步推进，商业航天和弹载领域业务拓展有望贡献新增量。
    4、2024年业绩承压，需求有望恢复。2月28日，公司披露2024年业绩快报。2024年，公司实现营业收入5.43亿元，同比减少27.17%实现归母净利润0.48亿元，同比减少46.72%。收入、利润同比下滑主要由于军工板块在行业宏观环境影响下，收入略有下降，核工业板块，受国际ITER总部对技术要求更改的影响，多个项目合同签订延迟。展望未来，军工板块需求有望恢复，商业航天和弹载领域业务有望贡献新增量；核工业板块，公司紧跟ITER新技术要求，加快技术验证，生产交付有望恢复，此外，公司有望充分受益于国内可控核聚变产业发展加速。
    5、我们预计公司2025-2026年归母净利润为1.17亿元和1.65亿元，对应当前股价PE为63、45倍，首次覆盖，给予“增持”评级
    风险提示：
    国内核聚变产业政策支持不及预期；聚变能源技术进步不及预期；市场竞争加剧等。

北交所信息更新：聚醚产业链完备+CPU产品单项冠军，2024年预计归母净利润+38%

一诺威(834261)
    2024快报预计营收68.47亿元（+8.75%），归母净利润1.76亿元（+37.97%）公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入68.47亿元，同比增长8.75%；归母净利润为1.76亿元，同比增长37.97%；扣非净利润1.64亿元，同比增长45.11%。公司优化产品结构，盈利能力提升，我们上调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为1.76（原1.50）/2.08（原1.78）/2.52（原2.15）亿元。EPS分别为0.60/0.72/0.87元，当前股价对应P/E分别为19.5/16.5/13.6倍，我们看好公司加大市场开发力度+产能盈利能力提升，维持“增持”评级。
    中国聚氨酯企业向规模化方向迈进，弹性体市场是发展潜力最大的细分领域我国目前主要上市企业聚氨酯产品的产能布局大多未达到百万吨级别，行业内中小企业家数众多，由于环保因素趋严、工艺装置落后等因素限制，行业内众多中小企业开工率不足，产能利用率较低，在市场高强度竞争以及安全和环保等因素的影响，小型企业以及没有相关上下游配套的企业将面临退出，企业将向规模化方向迈进。我国聚氨酯弹性体行业正处于快速成长期，是聚氨酯下游应用中未来增速最高的细分领域，TPU正取代PVC、EVA等材料用于鞋材、薄膜等领域，医用TPU目前正处于起步阶段。预计2023-2028年我国聚氨酯弹性体CPU和TPU市场规模增速达9-11%。
    公司产业链完备+产品技术领先，成本管控良好进一步提高盈利能力
    公司CPU产品为全国制造业单项冠军，组合聚醚产品为山东省制造业单项冠军，2021年CPU市占率约为34.61%，排名第一。同时公司拥有聚醚-弹性体、聚酯-弹性体、聚醚-组合聚醚三大产业链，产品种类涵盖聚氨酯弹性体类；聚酯、聚醚及组合聚醚等产品；EO、PO其他下游衍生物等产品。此外，2024年公司一方面优化调整产品结构，提升产品盈利能力，另一方面继续推进精益化管理运营体系，通过生产制造系统加快信息化建设，进一步提高盈利能力。
    风险提示：募投项目达产不及预期、宏观经济波动风险、原材料成本上涨风险。

北交所信息更新：滚针轴承拓展海外市场，布局机器人/航空航天新赛道

苏轴股份(430418)
    2024快报预计营收7.15亿元（+12.42%），归母净利润1.51亿元（+21.32%）公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入7.15亿元，同比增长12.42%；归母净利润为1.51亿元，同比增长21.32%；扣非净利润1.48亿元，同比增长27.83%。公司加速拓展高毛利率的海外市场，我们上调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为1.51（原1.43）/1.94（原1.63）/2.22（原1.88）亿元。EPS分别为1.11/1.43/1.64元，当前股价对应P/E分别为39.3/30.5/26.7倍，我们看好积极拓展航空航天、工业自动化、工业机器人、高端装备等新领域，维持“增持”评级。
    2024年中国汽车产销量稳步增长，滚针轴承零部件行业成长空间广阔
    滚针轴承在汽车里应用主要在转向系统、主动安全系统、扭矩管理系统、智能座椅系统、新能源车电驱系统、传动系统、空调系统、变速箱、发动机系统等。根据中国汽车工业协会数据，2024年中国汽车产销累计完成3128.2万辆和3143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%，产销量再创新高，继续保持在3000万辆以上规模。其中，新能源汽车继续快速增长，年产销首次突破1000万辆，销量占比超过40%，这将为汽车滚针轴承零部件产业带来较大的市场拓展空间。
    公司布局海外市场，积极拓展机器人、航空航天等高附加值赛道
    海外市场方面：公司持续构建国内国外双驱动发展新格局，海外市场加快全球化进程，业务增量明显且毛利率高于国内市场，主要客户有博格华纳、博世、采埃孚、蒂森克虏伯、麦格纳等全球汽车零部件龙头企业；国内市场方面，推进多元化发展，积极拓展航空航天、工业自动化、工业机器人、高端装备等新领域，这些高附加值行业的布局为公司带来了新的增长点。其中，公司滚针轴承产品在工业机器人领域主要配套RV减速机，应用于工业机器人的关节部分，目前已进入小批量供货阶段；公司与中国商飞达成飞机机体滚轮轴承开发意向，发展前景较好，正在研制相关产品。
    风险提示：原材料波动风险、市场竞争风险、新市场开拓不及预期风险。

2024年度业绩快报点评：2024年营收同比增长超两成，海外业务拓展持续推进

三一重能(688349)
    核心观点
    2024年营收180.9亿元，同比增长21%。近日公司发布2024年度业绩快报，初步核算2024年全年实现营业收入180.9亿元，同比+21%；实现归母净利润18.6亿元，同比-7%，主要受风机价格下跌以及减值计提影响；实现扣非归母净利润16.3亿元，同比+1%；净利率10.3%，同比-3.2pct。经折算，2024年第四季度实现营业收入90.2亿元，同比+21%，环比+138%；实现归母净利润11.7亿元，同比+20%，环比+366%；实现扣非归母净利润10.2亿元，同比+17%，环比+357%；净利率13.0%，同比-0.1pct，环比+6.4pct。
    风机销售稳健增长。根据CWEA《2024年中国风电吊装容量统计简报》，2024年公司新增风机吊装容量9.15GW，同比+23%，国内市占率约10.5%；截至2024年末，公司累计风机吊装容量超过31.5GW，国内市占率约5.6%。经折算，2024年第四季度公司新增风机吊装容量约3.45GW，同比-9%。
    海外市场拓展持续推进。2024年10月27日公司公告称，控股子公司三一风能印度公司与印度JSW集团下属三家子公司签订共计1324MW风电机组销售合同，与新加坡胜科集团印度子公司签订300MW风电机组销售合同，公司全年海外新增订单有望实现高速增长。随着高毛利率的海外项目逐步交付，公司风机业务盈利能力料将获得改善。
    海外产能布局不断完善。2024年7月，三一重能与哈萨克斯坦“萨姆鲁克-卡泽纳”国家基金签署联合开发协议，共同推进在江布尔州的风电装备制造基地建设。2024年11月底，该风电装备制造基地在江布尔州楚城举办开工仪式。此外，公司还积极推动印度工厂扩产，提高海外保供能力。
    风险提示：电站开发节奏不及预期；海外市场开拓不及预期；整机行业竞争持续恶化。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。
    考虑到可再生能源消纳瓶颈以及新能源上网电价改革影响发电项目收益率，我们下调2025-2026年盈利预测至23.3/28.2亿元（原预测为25.6/29.7亿元），同比+25%/+21%，当前股价对应PE为14.7/12.2x。维持“优于大市”评级。

北交所信息更新：未来将持续深耕特种功能和高端橡塑制品领域，2024年营收+2.85%

华密新材(836247)
    2024年全年实现营收4.12亿元（+2.85%），归母净利润0.41亿元（-20.71%）华密新材2024年全年实现营收4.12亿元，同比+2.85%，归母净利润0.41亿元，同比-20.71%。2024年公司净利润有所下滑，主要原因为：1）2024年营收同比变化不大，同时长春分公司扩充技术人员&销售团队，导致相关费用增加；2）公司高温硅橡胶项目、长春分公司研发产线等项目短期内尚未带来收益。由于未来费用支出水平或将继续维持，我们下调2024-2026年盈利预测，预计归母净利润为0.41/0.53/0.71亿元（原值0.56/0.71/0.92亿元），对应EPS为0.34/0.43/0.59元/股，当前股价对应PE为81.0/63.6/47.2倍，我们看好公司未来特种橡塑材料及制品的业绩增长点，维持“增持”评级。
    预计车用橡胶材料市场规模持续扩张，公司设立控股子公司以扩大产销优势伴随汽车轻量化趋势愈发明显，橡胶零部件在汽车中用量将进一步上升。根据共研网数据，2023年我国汽车橡胶件市场规模为3260亿元，预计2030年将达4360亿元，2023-2030年间CAGR为5.14%，车用橡胶材料行业规模持续扩张。公司在汽车领域橡塑产品主要包括悬置件、密封件、防尘罩、汽车中间支撑总成和O型圈等，目前正在开发新能源车型电气&密封类产品。公司控股子公司“河北车安新材科技有限公司”刹车、ABS等橡胶橡塑密封件产品定位于汽车安全系统。借助于合作方丰富客户资源，公司特种橡塑制品领域产销优势有望进一步扩大。
    公司研发投入成效显著，生产优势逐步彰显，未来将持续深耕高端橡塑领域公司研发投入逐年增加，已具备较强材料配方设计能力，目前拥有累计2400余种橡塑材料配方&多项发明专利。公司扩产计划稳步推进，有望带来业绩增量。公司特种橡胶新材料项目接近满产，已规划新增100亩地和智能化产线，预计新增2万吨产能；工程塑料项目已建立12条生产线，仍处于产品开发和客户试用认可阶段，年产能可达3.5万吨；高端有机硅产品线可满足高温400度以上需求，正处于低温-220度验证阶段，正从实验室成果转化为小批量生产，未来将逐步向工业化迈进。
    风险提示：募投项目新增产能消化、原材料价格波动、下游行业波动风险

北交所信息更新：拓展新能源、摩托制造方向，Kayo持续挖掘远东市场潜力

华洋赛车(834058)
    业绩快报公布，预计归母净利润5554.94万元+8.27%，维持“增持”评级华洋赛车公布业绩快报，预计2024全年实现营收5.20亿元同比增长8.63%，归母净利润5554.94万元同比增长8.27%。参考业绩预告，我们小幅下调2024并维持2025-2026盈利预测，预计2024-2026年华洋赛车实现归母净利润0.56/0.82/1.02亿元（原值0.66/0.82/1.02），对应EPS为0.99/1.46/1.82元，当前股价对应PE为33.0/22.5/18.0X。考虑到华洋赛车完成对子公司收购，持续布局一带一路市场，同时有望在新能源科技领域取得创新性成果，我们维持“增持”评级。
    通过投资并购等方式控股两家子公司，拓展新能源、摩托制造两大方向华洋赛车在2024Q2控股成立了华锐动能科技（丽水）有限公司，通过此操作快速进入新能源产品领域，加速新能源产品的研发与上市进程，从而拓展公司的市场边界。在2024Q3控股了重庆峻驰摩托车有限公司，在短期内快速通过双品牌战略，满足华洋赛车长期积淀下来的单一高端品牌无法覆盖的空白市场空间，深度整合重庆得天独厚的摩托车制造资源，不断扩大在不同产品线的布局。
    品牌力与渠道布局日积月累，持续挖掘远东市场潜力
    截至2023年底公司已获专利82项，在车架主体的轻量化高强度设计等方面掌握多项核心技术，并积极建设华洋赛车培训基地、组建华洋赛车队、参与国内外专业赛事。以俄罗斯为主的远东市场是华洋赛车一直以来非常重视的市场，自2023年以来，公司抓住契机，及时填补了市场的空白。发挥对以俄罗斯为主的远东市场的常年品牌宣传积淀以及适销对路的产品提供等优势，快速覆盖了目标市场，使得订单量快速地增长，在当地形成了一定的领先优势。截至2024年前三季度依然保持了快速的增长势头，预计2025年还会延续此趋势。后期华洋赛车预期集中优势资源，持续挖掘当地市场潜力，主动加大远东市场的配置比例。
    风险提示：销售国市场环境变化、市场竞争、海外准入政策变化风险。

力传感器龙头企业，平台化拓展新兴应用领域

柯力传感(603662)
    投资要点
    公司是力传感器龙头企业，下游应用场景广泛
    柯力传感是国内传感器龙头企业，致力于打造国内品种最多、融合最深、场景最多的传感器公司。2019-2023年公司营业收入从7.40亿元增长至10.72亿元，CAGR=10%；2019-2023年公司归母净利润从1.83亿元增长至3.12亿元，CAGR=14%。利润率方面，2019-2023年公司毛利率维持在40%上下，较为稳定；销售净利率从24.75%提升至31.27%，主要系公司费用端管控有效，净利率同步提高。拆分公司业务结构看，公司主业力传感器与系统集成近年来营收稳健增长，其中力传感器收入从2019年4.68亿元提升至2023年6.63亿元；系统集成业务收入从2019年1.43亿元增长至2023年3.14亿元，实现翻倍增长。2023年公司力传感器/系统集成业务分别占收入比重的61.88%/29.33%。
    围绕传感器生态布局，加速打造平台型企业
    公司依托丰富的传感器产品矩阵，打造传感器生态闭环。通过控股子公司与参股子公司开展业务的形式，公司初步形成了工业检测与计量、环境设备测量、能源设备、设备监测、物流、平台等六大领域的投资布局，初步奠定了柯力集团打造传感器森林的战略形态。此外，公司致力于打造传感器生态循环平台，投资柯力云鲸以打造工业互联网、企业数字化科技平台，服务于设备智能运维、自动化产线数字化改造、仓储物流数字化、畜牧物联网、智能园区等应用场景；投资德柯智能专业从事传感器精密自动化设备及生产线的研发和生产，以实现传感器产线自动化。公司平台化布局有望引领公司业务打开更高天花板。
    传感器是人形机器人感知的媒介，市场有望伴随人形机器人量产扩容力传感器是人形机器人感知现实世界并完成精密操作的媒介，是人形机器人感知与执行技术走向成熟过程中起决定性作用的零部件。六维力传感器是人形机器人感知部件的优选，一台人形机器人需要在手腕与脚腕处搭载共4个六维传感器，在人形机器人量产进程中六维力传感器需求空间将同步增长。柯力传感作为国内力传感器龙头企业，在机器人领域用传感器领域技术领先。2024年12月30日柯力传感在投资者互动平台上公告，公司六维力传感器样品已经通过华为测试并成功交付，证实公司产品实力较强。公司有望在国内人形机器人产业链走向量产过程中充分受益。
    盈利预测与投资评级：公司传感器生态平台加速布局，人形机器人打开长期需求天花板。预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.84/3.18/3.73亿元，当前股价对应动态PE分别为73/65/56倍，考虑到公司为国内力传感器龙头企业，产品已经通过国内龙头客户测试，未来有望加强与其机器人业务合作，维持“增持”评级。
    风险提示：人形机器人技术进展不及预期，人形机器人量产进度不及预期，宏观经济风险。

首次覆盖报告：精品国药代表，民族瑰宝传承

同仁堂(600085)
    精品国药代表，民族瑰宝传承
    公司前身始创于公元1669年（清康熙八年），迄今已有356年悠久历史。同仁堂股份成立于1997年，同年上交所上市，已经成为集中药生产、销售、科研和配送为一体的大型中医药企业。主要产品包括安宫牛黄丸、牛黄清心丸、同仁大活络丸、乌鸡白凤丸、六味地黄丸、金匮肾气丸等为代表的众多经典传统中药产品，常年生产的中成药超过400个品规，覆盖心脑血管、补益、清热、妇科、儿科等多领域，丰富的产品资源形成对品牌发展和稳健经营的有力支撑。
    精品国药经营范式：大品种战略，全产业链经营
    大品种战略、精品战略发展范式。2019-2023年，公司销售前五大产品组成基本稳定，安宫牛黄系列、同仁牛黄清心系列、六味地黄系列和金匮肾气系列连续五年位居公司销售前五大产品，前五大单品销售额在公司医药工业销售中占比稳定在46%左右，但毛利率显著高于医药工业整体；安宫牛黄系列是公司核心代表产品，内地零售市场市占率超50%。公司持续对品种群进行全面梳理并细化分类，遴选50多个重点培育的潜力大品种，在生产、供应、研发和营销等方面予以资源倾斜；2023年底推出“御药传奇系列”首批精品品规。
    中医药全产业链经营模式。公司在中医药产业链基本做到全产业覆盖，业务涵盖中药材种植、中成药生产和药品零售等多个领域，形成了完整的产业链闭环。“药材好，药才好”，对上游原料坚持“道地药材”原则，规模化、规范化种植和管理，保证中药材地头质量；中游常年生产超400个品种中药产品，安宫牛黄丸双天然市占率绝对领先；下游医药商业零售门店数量突破千家，对自有药品销售形成闭环服务。
    几个不变与变化：中药材价格、天然牛黄、政策壁垒和品牌软实力两个变化：上游中药材价格和核心原料天然牛黄供应。
    1、中药材价格下降，缓解成本压力。从2024年7月份开始，中药材价格指数开始持续下跌，2025年3月3日最新价格指数为1856点，相对2024年7月高点2252点，半年多时间跌幅17.6%，时间长达8年的中药材大面积涨价趋势初步得到遏制。
    2、牛黄进口试点，打开原料供应限制瓶颈：牛黄进口试点政策，申请人限制为试点区域内处方含牛黄中成药品种的药品上市许可持有人，全球肉牛存栏量是国内十倍，天然牛黄进口试点，为同仁堂等含牛黄成分药品生产企业，扩大天然牛黄供应带来便利，打开生产原料供应限制瓶颈。
    两个不变：政策壁垒和强大的品牌软实力
    1、政策壁垒不变。牛黄、麝香天然原料入药严格准入和配额制管理不变；天然麝香入药使用准入制管理、生产配额制管理；天然牛黄进口试点申请人限制为试点区域内处方含牛黄中成药品种的药品上市许可持有人，规范有序进口使用。
    2、强大品牌软实力。销售以零售渠道为主，拥有自主定价能力，同仁堂安宫牛黄丸双天然产品内地和香港市场持续提价。国内拥有安宫牛黄丸生产批文的企业超过120家，但公司安宫牛黄丸在国内市占率超50%，香港市场品牌号召力强大，2011年公司安宫牛黄丸在香港零售市占率已高达94.2%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预测公司2024-2026年，营业收入分别为187.7/203.3/222.7亿元，分别同比增5.1%/8.3%/9.5%；归母净利润分别为16.7/19.4/22.6亿元，分别同比增0.3%/15.8%/16.7%；每股EPS分别为1.22/1.41/1.65元；毛利率分别为44.5%/45.5%/46.5%。
    据Wind一致预期，2024年可比公司平均PE倍数为28X，同仁堂PE（2024E）约30倍，估值略高于可比公司均值，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：1、牛黄、麝香等天然贵细原料价格继续大幅上涨带来较大成本压力；2、药品生产质量风险，导致品牌形象受损；3、主力产品安宫牛黄丸（双天然）提价，导致市场需求下滑风险。4、牛黄进口试点落地不及预期，天然贵细药材无法支持进一步生产扩张。

乘时代之风，迎蜕变之年

中孚实业(600595)
    核心观点
    破产重整完毕，推出员工持股计划。公司成立于1993年，控股股东为豫联集团，主营业务包括电解铝、铝加工、煤炭三大板块，分别具备75/69/225万吨产能。由于公司早期主要设备均采用先进但价格高昂的进口设备，加之位于河南的电解铝产能受到采暖季停产影响，公司在2019年陷入ST危机，在2020年债权人向法院提出破产重整申请。2021年底公司重整计划执行完毕，并在2022年成功摘帽。今年2月，公司发布2025年员工持股计划（草案），通过协议转让方式受让处置专户的2.6亿股股票，占总股本的6.47%；参与员工人数不超过6500人，占员工总数的74%。
    公司电解铝权益产能提升至75万吨。公司电解铝并表产能为75万吨，2023年起通过两次股权收购，使得权益产能提升50%：1）2023年以自有资金10.26亿元收购子公司中孚铝业25%股权，权益产能由50.19万吨提升至62.85万吨；2）2024年以自有资金12.54亿元收购中孚铝业剩余24%股权，权益产能由62.85万吨提升至75万吨，此次收购已经在2025年3月完成工商登记，至此公司电解铝的权益比例达到100%。
    2025年开始四川水电铝电费有望同比下降。公司的75万吨电解铝产能中，有50万吨位于四川广元，为水电铝；25万吨位于河南巩义，为火电铝。在2023年及以前，公司四川水电铝的电费为按全年均价结算，2024年开始由于四川省电力交易方案变更，电力用户需打捆购入非水电成分，丰、平、枯水期非水电量比例为30%、40%、60%，即在水电基础上添加一部分火电比例，而火电电价更高，导致用电成本提升。而四川省2025年的电力交易规则再次变更，用户不再打捆配置非水电量，因此添加火电的比例可能有所下降，公司四川水电电费有望同比降低。
    氧化铝价格下行，电解铝利润增厚。公司不具备氧化铝产能，生产电解铝所用的氧化铝全部来自外购，因此在2024年氧化铝价格显著抬升的情况下，公司电解铝的利润受到严重挤压。2025年以来，氧化铝价格大幅下跌，1-2月均价为4,150元/吨，相较2024Q4均价5,318元/吨已经环比下跌了22.0%，截至2025年3月5日氧化铝现货价已跌至3387元/吨，且跌势仍在持续。我们测算，在氧化铝价格为3,300元/吨、电解铝价格为21,000元/吨的假设下，公司氧化铝的单吨净利润能达到2,700元/吨左右，较2024年明显提升。
    盈利预测与估值：我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为7.67/21.02/26.62亿元，同比增速分别为-33.86%/+174.24%/+26.62%；EPS分别为0.19/0.52/0.66。通过相对估值，我们认为公司股票合理估值区间在4.93-5.98元之间，相较目前股价有18.77%-44.05%的溢价空间，维持“优于大市”评级。
    风险提示：估值的风险；用电成本降幅不及预期的风险；产销量不及预期的风险；铝价大幅波动的风险；煤矿生产安全事故再次发生的风险。

北交所信息更新：新能源装备研发中心投入使用，开发数据中心用离心风机等

克莱特(831689)
    2024年业绩快报：营收5.29亿元、归母净利润5455万元
    公司发布2024年业绩快报，实现营收5.29亿元，同比增长4.06%；归母净利润5454.65万元，同比下滑9.94%。我们小幅下调2024年，并维持2025-2026年盈利预测，预计归母净利润分别为0.55（原0.64）/0.67/0.82亿元，对应EPS分别为0.75/0.91/1.11元/股，对应当前股价的PE分别为33.8/28.0/22.9倍，看好公司募投项目产能释放潜力，维持“增持”评级。
    “新能源装备研发中心”投入使用，公司核电领域在手订单1.41亿元2024年公司业务受市场竞争等因素影响导致收入增长不及预期；募投项目之一“新能源装备研发中心”投入使用，公司新购置研发设备造成研发费用折旧较2023年有所增加，年末总资产7.83亿元，较年初6.97亿元增长12.37%；同时公司为持续提升研发能力引进行业优秀技术人员导致员工薪酬较2023年增加。公司2024年在核电领域取得了较好的业绩，截至2024年12月31日，核电领域在手订单1.41亿元。2025年全国31省市区政府工作报告发布，其中山东、浙江、辽宁、广东、广西、福建、上海在政府工作报告中提及核电，并发布2025年核电项目建设规划，涉及石岛湾核电、三门核电、徐大堡核电等17个核电项目。目前，山东省编制了全省核能中长期发展规划。根据规划，未来10年到15年，山东省将积极推进先进三代及以上核电技术应用，重点推进沿海核电项目建设，核电装机规模将达到3,000万千瓦以上，形成集约化、规模化开发局面；依托核电项目建设，全力培育一批核能特色产业集群。
    2024年公司陆续开发电池热保障系统、ECL630-1数据中心用离心风机等2024年公司持续增加研发投入，2024年前三季度投入研发费用1941.52万元，同比增长48.61%。2024年，公司陆续开发了电池热保障系统、ECL630-1数据中心用离心风机等，其中ECL630-1数据中心用离心风机实测能效指标效率84.45%，高于国家一级能效指标限值入选《国家工业和信息化领域节能降碳技术装备推荐目录(2024年版)》。
    风险提示：下游需求波动风险、重要客户占比高风险、国外市场政策风险。

北交所信息更新：传感器执行器产能扩张持续进行，预计2024归母净利润+28.99%

开特股份(832978)
    业绩快报公布归母净利润为1.47亿元+28.99%，维持“增持”评级
    开特股份业绩快报公布，预计2024年全年营收8.26亿元（+26.49%）、归母净利润为1.47亿元（+28.99%）。同比增长的主要原因是2024年我国汽车产销量增长以及新能源汽车渗透率增加，下游客户对开特股份产品的需求增加。参考业绩快报我们上调2024、维持2025-2026预期，预计2024-2026年的归母净利润分别为1.47/1.68/2.09亿元（原值1.38/1.68/2.09），对应EPS分别为0.82/0.94/1.17元，对应当前股价PE分别为31.3/27.3/21.9倍。待募投项目的顺利建设及投产，业务规模预期进一步提升，我们维持“增持”评级。
    募投项目改为执行器项目，各产品线持续扩张产能
    2024年11月，开特股份发布公告将募投项目由原来的“车用电机功率控制模块及温度传感器建设项目”更改为“车用执行器建设项目”，项目达产后可年产车用执行器1,300万个。单班产值2.1亿元左右。同时子公司云梦电子二期扩建项目主楼建筑业已封顶，项目达产后可提升5,000万只温度传感器的产能。控制器方面截至2024年11月拥有调速模块生产线19条，较北交所申报时增加5条，且在2024年末再增加3条生产线，至2024年末将有调速模块生产线22条，可实现调速模块年产能970.20万个，较北交所申报时增加360.15万个。
    客户资源优势凸显，平台化、模块化开发预期赋能热管理、执行机构等业务公司已形成较高的品牌知名度，客户资源优势凸显，客户包括大众、比亚迪、上汽集团、吉利集团、蔚来、理想等汽车整车厂，电装、翰昂集团、捷温集团、法雷奥集团、松芝股份等国内外知名的汽车热系统厂商。公司通过部分直接配套及部分二级配套供应产品给小米汽车和问界汽车；T客户是公司重要客户之一，公司向其供应产品包含国内和海外市场。未来公司有望通过持续关注热管理、执行机构，位置控制等领域，持续进行产品平台化、模块化开发，强化核心技术优势。
    风险提示：产业复苏不达预期、终端车企年降、原材料价格波动风险。其他风险详见倒数第二页标注1

安迪苏2024年报点评：蛋氨酸景气回升，特种产品韧性凸显

安迪苏(600299)
    事件：安迪苏2024年实现营业收入155.34亿元，同比增长17.83%；归母净利润12.04亿元，同比激增2208.66%。公司拟每10股派现1.2元（含税）。维持“增持”评级。
    点评：
    蛋氨酸量价齐升与特种产品韧性凸显。安迪苏2024年实现营业收入155.34亿元，同比增长17.83%；归母净利润12.04亿元，同比激增2208.66%。液体与固体蛋氨酸销量双双创历史新高，推动该业务营收增长24%。尽管原材料价格波动，但生产稳定性提升及供应链优化带动毛利率显著改善，功能性产品毛利率同比增加13个百分点至26.02%。特种产品韧性凸显，禽类、水产品及反刍动物产品的需求增长，尤其是北美市场复苏，成为重要支撑。在奶业市场承压背景下，公司突破性推出酶制剂复合包，提升下游养殖效率，欧洲、亚太市场销量增速超20%，特种产品业务整体实现4%的营收增长，毛利率提升至42.67%。公司运营效率提升，全年缩减经常性成本1.79亿元，叠加研发与产能投入的有效对冲，净利率从0.4%跃升至7.76%，降本增效成果显著。
    产能扩张与全球化协同并进。公司产能建设加速落地，江苏南京年产万吨特种产品饲料添加剂工厂项目已于2024年12月完成机械竣工并已按照计划开始试运行。欧洲年产3万吨特种产品产能扩充及优化项目建设工程已经完成，目前产能爬坡正在加速开展。将关键反刍动物产品酯化生产过程从委外转为内部生产的项目进展顺利，预计将于2025年下半年后期启动试生产。泉州15万吨固体蛋氨酸工厂预计2027年投产，为中长期增长奠定基础。
    投资建议：
    公司是全球蛋氨酸行业龙头企业，特种产品多元布局形成公司业务的第二支柱并持续成长。预计2025-2027年公司EPS分别为0.59元、0.64元和0.72元，维持“增持”评级。
    风险提示：
    原料价格波动，市场需求不及预期，新产品商业化不及预期。