2025年年报&2026年一季报点评：地缘冲突下盈利明显改善，三大项目稳步推进

荣盛石化(002493)
    投资要点
    事件：2025年，公司实现营业收入3086.22亿元（同比-5.47%），实现归母净利润8.48亿元（同比+17.09%），实现扣非后归母净利润9.04亿元（同比+18.58%）。2026年一季度，公司实现营业收入606.29亿元（同比-19.13%），实现归母净利润28.15亿元（同比+378.46%），实现扣非后归母净利润30.29亿元（同比+389.90%）。业绩符合我们预期。
    炼油毛利率提升，一体化优势持续凸显：截至2025年底，公司拥有4000万吨/年炼化一体化产能，主要产品产能：成品油1366万吨/年、PX1040万吨/年、PTA2150万吨/年、乙烯420万吨/年等，产业链一体化优势突出。2025年各业务表现情况：1）炼油产品板块：实现营业收入1063.18亿元（同比-9.79%），毛利率22.92%（同比+5.35pct）。浙石化原油适应性强，按轻、中、重、酸分类存储，分输分炼，结合调合手段，可以加工全球80%-90％的原油，对油价波动的适应性大大增强，相较于国内其他头部企业，有明显的优势。2）化工及PTA板块：化工产品实现营业收入1171.98亿元（同比-3.75%），毛利率10.95%（同比-2.65pct）；PTA实现营业收入319.85亿元（同比-35.62%），毛利率-1.40%（同比-0.04pct）。3）聚酯化纤薄膜板块：实现营业收入233.95亿元（同比+26.41%），毛利率1.10%（同比-0.58pct），在下游差异化产品带动下保持较快增长。
    项目建设围绕补链强链持续推进，中长期成长动能充足：1）储运及物流配套：金塘原油储运基地罐区工程与码头工程持续推进，拟新建3座30万吨级油品泊位、464万立方米罐区库容，建成后有望进一步提升原油储备和周转效率。2）基地协同工程：舟山—宁波石化基地互联互通管道项目已开工建设，将推动浙石化、中金石化与金塘新材料项目高效联通，强化跨基地一体化协同。3）高端材料延链项目：截至2025年末，高性能树脂项目、高端新材料项目、金塘新材料项目的工程进度分别为85%、20%、17%，整体推进顺利，后续将重点布局EVA、POE、PC、ABS、尼龙66等高端新材料产品。
    盈利预测与投资评级：地缘冲突推动油价大幅上行，主要炼化产品价格上涨。公司作为民营大炼化龙头，成本优势突出，全产业链布局优势明显。我们调整盈利预测，公司2026-2027年归母净利润分别为70、76亿元（此前预期为29、41亿元），新增2028年归母净利润预测值为86亿元，按2026年4月27日收盘价，对应PE为18、16、14倍。我们看好公司优异的盈利水平，维持“买入”评级。
    风险提示：油价大幅波动风险、行业竞争加剧风险、主要原材料供应稳定性风险。

季度利润再创新高，碳酸锂利润开始释放

紫金矿业(601899)
    l公司发布26年Q1财报，实现归母净利润201亿元
    2026Q1，公司实现营业收入985亿元，同比增长25%，归母净利润201亿元，同比增长98%，经营活动产生的现金流量净额278亿元，同比增长122%，季度业绩再创历史新高。
    l产量：黄金释放增量，碳酸锂有望成为核心增长引擎
    产量情况：金板块，实现矿产金23.5吨，同比增加23%，紫金黄金国际旗下2025年新并购的加纳阿基姆金矿以及哈萨克斯坦瑞果多金矿开始逐步贡献增量。铜板块，实现矿产铜26万吨，扣除卡莫阿-卡库拉铜矿减产影响，其余矿山均按照全年计划产量有序推进，巨龙铜矿二期自2026年1月下旬投产以来产能持续爬坡，一季度矿产铜6万吨。锂板块，实现当量碳酸锂产量1.6万吨，3Q盐湖锂矿、拉果措盐湖锂矿及湘源硬岩锂矿项目投产后产能稳步爬坡，马诺诺锂矿东北部项目建设稳步推进，目前采、选（重介）主流程已全面贯通，预计2026年6月建成投产；公司预计2026年当量碳酸锂产量12万吨，并规划至2028年提升至27-32万吨，届时将成为全球最大的锂矿生产商之一；依托能源转型浪潮和锂价上行态势，锂板块将成为公司利润新的核心增长引擎。
    l成本：成本控制良好
    公司矿产品单位销售成本环比25Q4略有下降：26Q1年金精矿成本为193.08元/g，环比25Q4的204.76元/g下降明显；26Q1年铜精矿成本为23780元/吨，环比25Q4的25049元/吨有所下降；26Q1碳酸锂单吨成本为39123元/吨，环比25Q4的45496元/吨下降显著。
    l28年规划打开增长空间
    公司对2026/2028年主要产品产量规划如下：2026年矿产金105吨、矿产铜120万吨、当量碳酸锂12万吨。2028年矿产金130-140吨、矿产铜150-160万吨、当量碳酸锂27-32万吨，打开远期增长空间。
    l盈利预测
    我们预计2026-2028年，随着铜金价格中枢稳健上移，公司铜金锂产销量稳中有升，预计归母净利润为889/929/1072亿元，YOY为71.63%/4.59%/15.36%，对应PE为10.27/9.82/8.51。综上，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    金铜价格超预期下跌。

源飞宠物：代工持续快速增长，自主品牌转型高质量增长

源飞宠物(001222)
    事件：源飞宠物发布2025年年度报告及2026年一季报。2025年公司实现收入17.34亿元（同比+32.4%），归母净利润1.16亿元（同比-29.5%），扣非归母净利润1.17亿元（同比-25.8%）；2026Q1实现收入4.50亿元（同比+34.4%），归母净利润0.23亿元（同比-10.5%），扣非归母净利润0.23亿元（同比-8.8%）。
    代工业务稳健增长，海外产能布局持续推进。2025年公司实现境外收入为13.79亿元（同比+22.7%），近几年公司不断完善海外生产线布局，在国内、柬埔寨、孟加拉均设有现代化工厂，海外生产基地配备宠物零食、宠物牵引用具和宠物玩具等多条生产线，主要负责承接来自于欧美、日本等国家的专业宠物产品连锁店或国际大型连锁零售商境外订单，目前正在加快推进产线扩张，公司预计两年内完成产能升级。我们看好公司2026Q1海外业务在供应链布局的有力支撑下保持良好势头。
    自主品牌快速成长，践行高质量发展。2025年公司实现境内收入3.55亿元（同比+90.8%），公司目前以匹卡噗和库飞康飞作为自主品牌发展核心，旨在实现宠物用品与宠物食品的全品类覆盖以满足不同爱好、不同层次的消费者需求。我们认为2026Q1公司境内业务表现良好，接下来公司将采取国际品牌经销与自有品牌相结合的矩阵式发展战略，通过开拓线上线下多渠道网络，吸引优质合作商，并推行标准化与定制化两大产品线策略，在设计能力、生产水平、一站式购买体验等方面持续发力，打造多品类、全覆盖的品牌矩阵，践行高质量发展。
    2026Q1毛利率提升显著，国内业务拓展推升期间费用。2025年公司实现毛利率21.9%（同比-1.0pct），期间费用方面，公司销售/管理+研发/财务费用率分别为6.1%/3.4%/-0.5%，分别同比+3.1pct/+0.1pct/+1.5pct，其中，销售费用增长较多，主要系拓展国内业务所致。2026Q1公司毛利率为22.6%（同比+4.8pct），我们认为提升显著原因一是海外业务增长带动规模效应，二是原材料采购成本优势，三是国内业务自有品牌业务表现良好，带动国内毛利率上升。期间费用方面，公司销售/管理+研发/财务费用率分别为6.8%/4.8%/0.8%，分别同比+2.8pct/-0.6pct/+1.7pct，销售费用增加主要系开拓国内业务投入增加，财务费用增加主要系汇兑损失增加。营运能力方面，公司2025年存货周转天数80.2天，同比减少4.0天。现金流方面，公司2025年实现经营活动所得现金净额0.99亿元。
    盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为1.9/2.3/2.7亿元，PE分别为19.3X/16.0X/13.4X。
    风险因素：消费疲软、行业竞争加剧、关税政策风险、新品推广不及预期。

26Q1业绩大幅改善，海外市场成重要增长驱动

中望软件(688083)
    事件描述
    4月22日，公司发布2025年年报和2026年一季报，其中，2025全年公司实现收入8.93亿元，同比微增0.60%；全年实现归母净利润0.21亿元，同比减少67.57%，实现扣非净利润-1.16亿元，同比减26.61%。2026年一季度公司实现收入1.47亿元，同比增长17.30%；一季度实现归母净利润-0.38亿元，而上年同期为-0.48亿元，实现扣非净利润-0.70亿元，同比增6.06%。事件点评
    26Q1国内市场复苏叠加海外市场拓展推动公司收入增长显著改善，同时净利率大幅提升。虽然受境内需求承压以及内部战略调整影响，25年公司营收有所下滑，但随着国内市场复苏、渠道生态体系逐渐完善以及重磅产品
    持续迭代，叠加海外市场快速开拓，26Q1公司实现较快增长，并且增长趋势有望延续全年。而由于客户定制化需求减少，25全年以及26Q1公司毛利率分别较上年同期提高1.55和3.34个百分点。在利润端，随着公司持续实施费用管控以及规模效应逐步显现，26Q1公司期间费用率较上年同期降低26.76个百分点。受益于此，26Q1公司净利率较上年同期提高10.18个百分点。
    教育市场业绩企稳，海外市场持续高增。分市场看，1）境内商业市场：虽然25年收入出现小幅下滑，但随着公司同时布局拳头产品、渠道生态体系和订阅制模式，26Q1境内商业市场实现良好的业绩增长；2）境内教育市场：受政策调整及客户预算收紧等影响，25年实现收入0.81亿元，同比减少34.05%，但随着战略转型推进，26Q1教育业务已实现业绩企稳；3）海外市场：公司坚持推行本地化战略，25全年实现收入2.74亿元，同比增长35.32%，且26Q1继续向好。
    2D产品基本盘稳固，3D产品增长有望提速。分产品看，1）2DCAD：公司以设计效率提升为基础，通过发布ZWCAD365，正式实现由设计工具向云协同平台演进的全面升级。同时，通过整合自研行业应用软件及携手生态伙伴合作开发，公司孵化出高度适配不同领域的二维行业解决方案。去年D产品实现收入5.27亿元，同比增长9.40%；2）3DCAD：今年4月，公司推出中望3D悟空2027，搭载重构的新一代参数化设计引擎，具备全球领先的曲面造型、零件设计等能力。基于新产品，公司大力进行商业化推广，26年3D产品收入增长有望持续提速；3）CAE：公司依托“CAD+”战略，持续强化CAE推广效果，25年实现收入0.12亿元，同比增21.35%；4）博超系列：去年公司聚焦调整北京博超的业务模式，导致其日常经营受短期冲击，全年收入同比减少17.35%，而随着战略转型逐步推进，26Q1博超业绩已企稳。
    投资建议
    公司是工业设计软件领导厂商，产品竞争力持续提升，有望充分受益于工业软件国产化趋势，同时，海外市场的高速增长也将拉动公司收入稳步提升，调整盈利预测，预计公司2026-2028年EPS分别为0.51\0.77\1.09，对应公司4月27日收盘价54.54元，2026-2028年PE分别为105.9\71.1\49.8，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    技术研发风险，宏观经济持续下行风险，市场竞争加剧风险，汇率波动的风险。

Robust overseas momentum and domestic

南微医学(688029)
    A solid 2025; 1Q26 revenue slightly ahead of expectations. In 2025, MicroTech reported revenue of RMB3.2bn (+15.5% YoY) and attributable net profit ofRMB570mn (+3.1% YoY). Its 1Q26 revenue grew 22.1% YoY to RMB854mn,slightly beating our expectations and accounted for 24% of our full-year forecast(vs. the historical average of 21%). Attributable net profit declined 9.0% YoY toRMB146mn primarily dragged by FX losses. Given the strong growth ofoverseas business and potential recovery of domestic business, we raise our2026 full-year revenue growth estimates from 11.4% to 15.9%.
    Overseas business remained the primary growth engine. In 2025,overseas revenue increased 40.9% YoY to RMB1.9bn. Excluding theRMB267mn contribution from subsidiary CME, organic overseas growthremained solid at ~21%. This strong momentum persisted in 1Q26, withoverseas revenue up 28.2% YoY, lifting its revenue contribution from 60%in 2025 to 61% in 1Q26. We believe the acquisition of CME and CONMED’s(CNMD US, NR) GI endoscopic consumable product lines will significantlyenhance Micro-Tech’s direct sales footprint in US and European markets.We continue to view the direct sales capability as a critical competitive moatfor its rapid overseas growth. Additionally, the January 2026 launch of theThailand manufacturing center should further enhance its global deliveryefficiency and supply chain resilience.
    Domestic market showed signs of recovery. While 2025 domesticrevenue declined 9.6% YoY to RMB1.25bn due to the VBPs, 1Q26 domesticrevenue recovered with a 13.6% YoY growth. Notably, domestic sales of GIproducts grew ~25% YoY in 1Q26. Despite the ongoing VBPs inGuangdong and Zhejiang provinces, we believe the marginal policy impactis weakening, driven by the rapid growth of innovative products. In our view,Micro-Tech’s domestic business has shown signs of bottoming out.
    Innovative products contributed meaningful incremental growth.Revenue from innovative products (including visualization business) grewover 40% YoY in 2025, accounting for 8% of total revenue. In 1Q26, revenuefrom innovative products increased 65% YoY, expanding their revenueshare to 10.6%. With domestic channel inventory for single-use endoscopeslargely digested and strong global growth, we expect visualization businessto maintain robust momentum in 2026E. Overall, we see the continued rampof the innovation portfolio and overseas expansion as effective offsets todomestic VBP pressure.
    Maintain BUY. Given the slight 1Q26 revenue growth beat, we raise our2026E–2028E revenue forecasts. Accordingly, we raise our target price toRMB97.38 based on a 10-year DCF model (WACC: 10.7%, terminal growth:2.0%; both unchanged).

Q1业绩低于市场预期，粘胶、有机硅涨价有望驱动业绩回升

三友化工(600409)
    投资要点：
    事件：公司披露25年年报和26年1季报，2025年实现收入188.3亿元，同比下滑11.8%，归母净利润0.9亿元，同比下滑82.1%。26年Q1实现收入45.1亿元，同比下滑5.4%，归母净利润-0.9亿元，亏损同比扩大。Q1业绩低于市场预期。
    纯碱、有机硅大幅亏损拖累业绩。2025年公司纯碱销量322万吨，同比微降1.5%；均价1181元/吨，同比大跌30.3%；毛利率6.9%，同比减少18.5pct，子公司青海五彩碱业2024年盈利3.07亿，25年转亏7千万；有机硅（含硅胶）销量11.6万吨，量价齐跌盈利小幅改善，2025年有机硅业务（硅业公司）净利润亏损2.46亿，同比减亏4千万；粘胶短纤销量82.55万吨，量价同比基本持平，原料浆粕价格下跌致毛利率同比增加1.4pct至8.65%，粘胶短纤业务（兴达化纤）净利润盈利2.6亿，同比增加1.2亿。纯碱业务大幅亏损是公司业绩同比大幅下降的主要原因，公司计提各项资产及信用减值损失5千万。
    纯碱阶段性底部企稳，原料涨价影响Q1业绩。据公司披露，纯碱、粘胶短纤、氯碱（双吨）和有机硅Q1均价分别为1102/12093/6561/12121元/吨，同比变化-15.77%/-4.75%/-11.9%/5.79%，环比变化1.06%/-1.37%/-5.29%/15.09%。有机硅技改导致三友硅业开工率偏低Q1亏损2951万，硫酸大幅涨价影响粘胶短纤业务盈利，电子化学品项目投产试车费用增加，我们预计是Q1业绩低于预期的主要原因。
    粘胶短纤、有机硅价格近期持续上涨，业绩有望触底回升。据百川盈孚，我们认为纯碱价格基本阶段性见底，粘胶短纤现价1.375万元/吨较3月底涨500元/吨，DMC现价1.48万元/吨较3月底涨800元/吨。公司现有粘胶短纤产能80万吨/年及DMC产能20万吨/年，涨价弹性较大。公司积极发展精细化工和电子化学品项目，项目一期Q1均进入试生产阶段，海水淡化项目Q2有望投产。公司拟投资7.05亿元建设3千吨电子级盐酸、6千吨电子级硝酸、1.2万吨电子级光阻稀释剂、0.85万吨电子级丙二醇甲醚、0.37万吨电子级丙二醇甲醚乙酸酯项目，项目达产后有望实现年均收入3.9亿元，年均利润总额1.34亿元。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为6.28/11.2/13.25亿元，同比增速分别为602%/78.2%/18.3%，当前股价对应的PE分别为25/14/11.9倍。公司是国内粘胶短纤和纯碱龙头，一体化优势明显。粘胶短纤和有机硅涨价弹性较大，PB估值低位安全边际较高，维持“买入”评级。
    风险提示。产品价格波动；客户开拓不及预期；产能投放不及预期

业绩符合预期，机器人进展顺利

翔楼新材(301160)
    4月23日，公司发布26年一季报。2025年实现营收15.11亿元，同比+1.74%；归母净利润为2.08亿元，同比+0.62%。25Q4实现营收4.06亿元，同比-1.08%；归母净利润为0.57亿元，同比-16.72%。26Q1实现营收3.46亿元，同比+4.07%；归母净利润为0.48亿元，同比-8.69%；销售毛利率为21.2%，同比-4.63PCT，环比-1.21PCT；销售净利率为13.72%，同比-2.02PCT，环比-0.25PCT。
    经营分析
    业绩符合预期，拆分如下：
    （1）收入：2025年汽车精冲材料/工业精冲材料/其他用途材料/其他业务分别收入12.68/1.33/0.26/0.84亿元，同比+1.68%/-12.12%/+92.48%/+14.67%。其中其他用途精冲材料高速增长，预计主要受益于机器人减速器等相关产品带动。
    （2）毛利率：2025年汽车精冲材料/工业用精冲材料毛利率分别22.33%/21.54%，同比分别-2.31PCT/+0.77PCT。26Q1毛利率继续承压，预计主要受安徽产能爬升导致产能利用率较低影响。
    （3）费用率：2025年销售/管理/研发费用率分别1.51%/2.7%/4.21%，同比-0.8PCT/+0.69PCT/+0.09PCT。26Q1销售/管理/研发费用率分别1.11%/2.17%/4.55%，同比-0.74PCT/-0.8PCT/+0.36PCT。总体费用率处于较为稳健波动水平，因机器人研发力度加大，研发费用率持续提升，当前冲压柔轮工艺已进入中试阶段。
    3、后续展望：（1）26年底安徽工厂将实现8万吨年产能，较25年翻倍增长；待下游需求释放，安徽工厂的产能利用率提升将带动公司业绩快速好转。（2）26年将完成柔轮材料多型号客户送样验证，推动1万小时疲劳测试技术迭代；依托收购的远昌智能技术优势，推进“材料—核心部件—整机”协同研发。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2026-2028年公司利润分别2.55/2.88/3.63亿元，同比+22.35%/+13.19%/+25.84%，当前市值对应2026-2028年PE分别25.68/22.68/18.03倍；公司今年产能释放有望带动主业稳健增长，机器人由材料向核心部件和整机布局，打开了长期增长空间，维持“买入”评级。
    风险提示
    人形机器人进展不及预期风险，工业机器人下游放量不及预期风险。

公司信息更新报告：2025年业绩承压，高分红政策延续

山煤国际(600546)
    2025年业绩承压，高分红政策延续。维持“买入”评级
    公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入204.72亿元，同比-30.75%；实现归母净利润11.66亿元，同比-48.58%；实现扣非后归母净利润12.53亿元，同比-48.75%。单季度看，Q4公司实现营业收入62.32亿元，环比+8.82%；实现归母净利润1.20亿元，环比-69.30%，主要受四季度成本费用季节性计提增加影响。考虑公司成本管控加强，产能释放具备保障，我们上调2026-2027年并新增2028年公司盈利预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润为19.63/22.91/28.13亿元（2026年/2027年原值17.85/20.07亿元），同比+68.3%/+16.7%/+22.8%；EPS分别为0.99/1.16/1.42元；对应当前股价PE为13.0/11.2/9.1倍。公司拟每10股派发现金红利3.55元（含税），合计派发现金7.04亿元，分红比例达60.34%，延续高分红政策。考虑到公司产能稳定，经营基本面稳健，且承诺维持高水平分红，投资价值凸显，维持“买入”评级。
    自产煤量增价跌，贸易煤业务量价齐缩
    自产煤业务：2025年，公司原煤产量3,508.98万吨，同比+6.40%；自产商品煤销量2,775.51万吨，同比+3.82%，实现以量补价。受市场环境影响，自产煤销售均价为525.93元/吨，同比-18.57%。受价格下跌影响，煤炭生产业务毛利率为48.28%，同比减少4.01个百分点。贸易煤业务：公司主动收缩贸易业务，2025年贸易煤销量1,142.29万吨，同比-39.87%。销售均价454.90元/吨，同比-25.97%。贸易业务毛利率为2.81%，同比减少0.30个百分点。Q4边际变化：单季度看，2025Q4自产煤销量793.52万吨，环比-16.24%；但售价环比大幅回升，Q4自产煤均价为567.42元/吨，环比+23.90%。贸易煤销量334.29万吨，环比+24.94%，均价485.02元/吨，环比+10.11%。
    维持高分红承诺，生产经营稳健运行
    高分红承诺价值凸显：公司2025年度利润分配预案为每10股派发现金红利3.55元（含税），现金分红总额7.04亿元，占归母净利润比例为60.34%，与2024年分红比例基本持平，延续了高分红政策。公司已承诺2024-2026年度分红比例不低于60%，高分红价值具备吸引力。生产经营保持稳定：公司2025年完成原煤产量3,508.98万吨，同比增加6.40%，完成年度经营目标。公司规划2026年煤炭产量不低于3,500万吨，与2025年基本持平，未来生产经营有望保持稳定。公司持续加强成本管控，2025年自产煤成本同比下降8.35%。此外，公司已完成前期核增产能的指标购买，为产能的合规释放提供了保障。
    风险提示：经济增速低于预期；煤炭价格下跌风险；煤炭产销量不及预期。

农药景气有望提升，项目建设和科技创新取得进展

扬农化工(600486)
    扬农化工发布2026年1季报：Q1实现营业收入34.67亿元，YoY+6.99%，归母净利润4.07亿元，YoY-6.41%。
    Q1毛利率有所下滑，拖累利润表现。受到原料价格上涨、费用有所增加等因素影响，公司综合毛利率下滑2.85个百分点至21.79%，拖累公司利润表现。农药行业景气度或有望提升。受中东地缘冲突影响，3月下旬以来国际油价大幅上涨，推高农药原药生产成本。在当前成本支撑背景下，叠加春耕旺季行情带来的需求提升，草甘膦、菊酯等部分农药产品价格近期迎来上涨，农药行业景气度有望底部回升。
    公司有序推进新项目产能建设，后续有望逐步贡献业绩增量。辽宁优创基地是公司近几年战略布局的重要内容，2025年优创二阶段项目投产，实现年内“投产即盈利”目标。2026年，公司计划持续将葫芦岛基地作为成果转化和项目建设的主战场，高质量完成一期二阶段产品调试，尽快达产见效。此外，江苏优嘉多个项目正在稳步推进，公司另有多个项目正加快报批。
    科技创新实现阶段性进展。2026年3月12日，扬农化工自主研发的新型杀螨剂威境（15%氟螨双醚悬浮剂）正式上市，这是近十年来我国首个获批登记并实现产业化的原创杀螨剂，为农业害螨防治带来新方案。未来，公司坚持“研发一代、生产一代、储备一代”战略，加强产品研发，加快成果转化，为公司未来发展贡献增量。
    公司盈利预测及投资评级：作为国内农药龙头，公司在建项目有序推进，同时受益先正达集团内部资源协同，我们预期公司中长期成长性持续。我们维持对公司的盈利预测。我们预测公司2026~2028年归母净利润分别为15.71、17.99和20.07亿元，对应EPS分别为3.88、4.44和4.95元，当前股价对应P/E值分别为18、16和14倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；产品价格大幅下滑；新产能投放不及预期；“先正达集团”资产内部整合不及预期；市场竞争加剧。

业绩稳健增长，新品布局拓款空间

万润股份(002643)
    万润股份发布2025年年报：全年实现营业收入37.17亿元，YoY+0.63%，归母净利润2.84亿元，YoY+15.51%。
    公司业绩较为稳健。①功能性材料板块：2025年公司营收同比下滑3.57%至29.12亿元，毛利率小幅提升0.39个百分点至40.35%。OLED材料方面子公司三月科技收入规模呈增长态势、九目化学因需求下滑导致收入及利润同比下滑。②生命科学与医药产品板块：2025年公司营收同比增长18.91%至7.48亿元，毛利率下滑1.66个百分点至36.50%。MP公司下游需求回暖带动业绩增长。
    公司同时发布2026年1季报：Q1实现营业收入10.15亿元，YoY+17.89%，归母净利润0.88亿元，YoY+9.96%。业务方面，①功能性材料板块：公司液晶材料、OLED成品材料与OLED升华前材料、沸石分子筛、显示用PI材料、半导体制造材料的整体收入均呈现同比增长态势。②生命科学与医药产品板块：公司收入同比有所下降。
    电子材料业务发展良好，新品布局拓宽空间。①OLED材料方面，子公司三月科技目前已有多个自主知识产权的OLED成品材料通过多家下游客户验证并实现供应；子公司九目化学的OLED升华前材料业务继续保持业内领先供应商地位。三月科技于2023年启动的“综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”以及九目化学于2023年启动的“九目化学生产基地A04项目”均已开始试生产相关工作，九目化学于2024年启动的“九目化学生产基地A05项目”，正在积极推进中。②其他电子材料方面，半导体制造材料、聚酰亚胺材料、其他高性能聚合物材料业务均取得了不同程度的进展，目前均处于布局发展阶段。公司启动万润工业园二期C05项目筹备工作，该项目初步计划投资2.87亿元用于扩建公司光刻胶用相关材料产能与显示用聚酰亚胺材料产能约1,451吨/年，其中包括半导体光刻胶用相关材料产能约751吨/年、显示用聚酰亚胺成品材料产能约700吨/年，项目正在积极推进中；公司前期启动了“中节能万润（蓬莱）新材料一期建设项目”用于扩增公司功能性材料产能，该项目中的半导体制造材料生产车间和PEI材料生产车间已于2025年内开始试生产相关工作，该项目中的其他产品未来也将逐步结合实际情况投入试生产。
    公司盈利预测及投资评级：公司依托在化学合成领域的科技创新与技术积累及延伸，通过持续的研发和技术创新，目前公司在液晶材料、OLED材料、沸石材料等多个领域已取得了业内领先地位，这些核心业务发展较为稳定，并有较好的发展前景。未来，公司将继续做大做强现有优势产品，并积极布局更多新材料领域（如聚酰亚胺材料、半导体制造材料等），从而实现长远发展。基于公司2025年年报，我们相应调整公司2026~2028年盈利预测。我们预测公司2026~2028年归母净利润分别为4.38、4.98和5.74亿元，对应EPS分别为0.47、0.54和0.62元，当前股价对应P/E值分别为36、31和27倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动；下游市场需求风险；出口退税政策变化风险；市场开拓进度不及预期；产能建设进度不及预期。

费用投入加大，自主品牌维持高增

中宠股份(002891)
    事件：公司公布2025年年报和2026年一季报，25年全年实现营收52.21亿元，同比增长16.95%，实现归母净利润3.65亿元，同比下降7.28%；26Q1实现营收15.33亿元，同比增长39.23%，实现归母净利润0.73亿元，同比下降19.80%。
    境外业务稳健增长，北美产能布局持续加码。公司25年实现境外收入33.49亿元，同比增长9.77%，毛利率24.34%，同比降低0.56个百分点，在复杂的国际环境下表现稳健。公司全球化产能布局不断推进，25年公司加拿大第二产线和墨西哥工厂顺利建成；26年Q2-Q3美国第二工厂也将建成投产，公司北美核心市场的供应能力进一步提升，有望对冲关税风险。公司积极推进自主品牌出海，也为海外业务提供了有力支撑。不断完善的全球产业链布局和自主品牌出海的持续推进有望带动公司境外业务稳健增长。
    毛利率短期承压，费用率同比提升。25年公司销售毛利率29.54%，同比提升1.38个百分点；销售净利率7.63%，同比降低1.70个百分点。由于业务宣传力度加大、职工薪酬及研发投入增加，公司25年销售费用、管理费用、研发费用增长明显，对净利润形成较大压力。26Q1公司销售毛利率26.78%，同比下降5.09个百分点；销售净利率5.14%，同比下降4.16个百分点。其中，毛利率受鸡肉等原材料价格上涨和产品结构影响，费用率中销售费用和财务费用上涨较多，汇兑损失侵蚀利润。销售费用和研发费用上涨是公司自主品牌坚定投入，打造差异化产品和品牌的长期考量，有望为企业长远发展奠定基础。
    国内聚焦三大自主品牌，主粮品类快速增长。25年公司境内业务收入18.72亿元，同比增长32.44%，毛利率同比提升3.65个百分点。宠物主粮实现收入15.53亿元，同比增长40.39%。公司三大自有品牌各有亮点：Wanpy顽皮签约欧阳娜娜担任品牌代言人，25年重点打造小金盾系列产品，并通过315人民网“透明工厂”直播全方位展示生产流程；Toptrees领先定位高端，在烘焙粮基础上扩充产品线，品牌获得央视权威认证，强化了品牌认知；新西兰ZEAL以“场景化营销+高端化定位”为双引擎，开展与奈娃IP联名的超可奈露营季，“ZEAL&劳力士上海大师赛”等跨界联名营销活动，触达高端客户，强化高端进口品牌形象。
    公司盈利预测及投资评级：我们看好公司海外新产能释放带来的新增量和国内自主品牌的高速增长。预计公司26-28年归母净利润分别为4.24、5.64和7.05亿元，EPS为1.32、1.75和2.19元，PE为27、21和16倍，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：国内市场拓展不及预期，原材料价格波动风险，汇率波动风险等。

产品涨价推动业绩增长，项目建设带来发展动能

华鲁恒升(600426)
    华鲁恒升发布2026年1季报：Q1实现营业收入83.44亿元，YoY+7.36%，归母净利润11.17亿元，YoY+57.96%。
    产品价格有所上涨，带动公司业绩增长。Q1公司主要产品尿素、己二酸、醋酸、二元酸、尼龙6、碳酸二甲酯、异辛醇等价格整体同比上涨。公司新能源新材料相关产品销量同比增长26.23%至83.83万吨，营收同比增长21.34%至45.55亿元；化学肥料销量同比下滑6.02%至136.58万吨，营收同比微增0.37%至19.05亿元；有机胺系列产品销量同比微降0.74%至13.41万吨，营收同比下滑4.63%至5.35亿元；醋酸及衍生品销量同比增长12.72%至38.01万吨，营收同比增长10.12%至9.03亿元。利润方面，Q1公司综合毛利率同比提升5.93个百分点至22.28%，带动业绩高增长。
    近期油价抬升，推动相关化工产品价格上涨，有望为公司带来盈利增量。今年3月伊朗地缘冲突爆发之后，国际油价大幅上行，推动相关大宗化工品价格上涨。公司主要化工产品尿素、己二酸、醋酸等市场价格自3月末以来大幅提升，有望为公司后续业绩带来增量。
    项目建设稳步推进，为公司后续发展提供新动能。公司统筹存量优化和增量升级，积极推进项目建设。2025年内公司酰胺原料优化升级、20万吨/年二元酸项目相继建成，BDO和NMP一体化项目装置顺利投产，气化平台升级改造项目开工建设，其他技改项目正在稳步推进，预计后续逐步投放后为公司经营带来新增量。
    公司盈利预测及投资评级：公司充分发挥“一头多线”循环经济柔性多联产的优势，不断提升降本增效能力，同时未来新产品相继落地，提升公司盈利能力。我们维持对公司的盈利预测。我们预测公司2026~2028年归母净利润分别为45.23、48.63和52.39亿元，对应EPS分别为2.13、2.29和2.47元，当前股价对应P/E值分别为18、17和15倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：原材料和产品价格大幅波动；项目建设进度不及预期；下游需求不及预期。

公司简评报告：机床产品多领域渗透，产能扩张有序推进

科德数控(688305)
    投资要点
    事件：公司2025年年报发布，公司实现营业收入5.52亿元，同比减少8.86%。其中高端数控机床业务收入3.31亿元，占比60.01%；自动化生产线业务收入1.85亿元，占比33.46%59.052025年实现归属于上市公司股东的净利润8,860.50万元，同比减少31.79%；实现扣除非13,291经常性损益的净利润6,581.74万元，同比减少37.20%。
    各项费用占比增加。2025年公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比分别为4.148.61%、5.90%、6.55%和-0.18%；公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比4.77较去年同期分别+1.02pct、+0.57pct、+0.93pct和+0.24pct。费用增长主要系公司销售费用减少但各项投入有所增加所致，财务费用增加主要系银行存款利息收入减少。
    深化航空航天核心市场，持续扩大航空发动机领域优势。截至2025年公司机床产品已在航天科工、航天科技、中航工业、航发集团四大集团项下超过50家用户单位广泛应用，产品涵盖柔性自动化生产线、六轴五联动叶盘加工中心、五轴立式加工中心、五轴车铣复合加工中心、五轴卧式加工中心、五轴卧式车铣复合加工中心、五轴龙门加工中心、五轴工具磨削中心以及高速叶尖磨削中心等多系列化产品。另外，公司产品凭借卓越性能赢得航空领域重要用户的高度信赖与持续复购，某用户自2020年以来已陆续采购了80余台公司五轴设备，其中2025年复购多台用于为C919、C929配套的国产航空发动机的生产制造。公司设备正成为国产高端装备在航空核心部件批量生产线上实现替代的典范之作。
    多领域持续渗透，产能扩建有序推进。公司积极响应各领域需求，满足各个领域对机床加工精度、效率及稳定性等精细化指标要求，提升客户产能及加工效率，将业务触角延伸至能源核电、低空经济、医疗、机械设备、电子半导体等多元领域。同时，公司产能扩建工作有序推进，银川新厂区已投入使用，沈阳厂区已完成主体建设，部分生产设备已进场安装调试。公司用于加工中、小规格箱体类结构件的卧加产线和用于加工大规格箱体类结构件的龙门产线均已陆续启动运行；公司自制的用于加工主轴内部关键零部件的五轴立式加工中心生产线已部分投入使用。公司未来产能释放，消化在手订单，带来增长动能。
    投资建议：公司是高端数控机床龙头具有稀缺性，核心零部件自主可控，数控系统和机床性能比肩国外龙头，项目投产逐步释放产能。考虑公司产线业务占比提升、研发投入增加和销售承压，我们调整公司预测2026-2028年归母净利润为1.32/1.64/1.99亿元（原2026-2027预测为1.75/2.31亿元），EPS对应PE分别为59.65/47.88/39.40倍，给予“增持”评级
    风险提示：行业竞争加剧风险；原材料变动风险；毛利率波动风险；应收账款坏账风险。

渠道重构落地，改革初现成效

贵州茅台(600519)
    事件描述
    公司发布一季报，公司实现营业总收入547.03亿元，同比增长6.34%；归母净利润272.43亿元，同比增长1.47%。
    事件点评
    Q1收入和利润实现双增。一季度实现总营收547.03亿元，同比增长6.34%，归母净利润为646.26亿元，同比增长1.47%，一季度恢复增长。具体来看：1）产品端，系列酒触底恢复增长，茅台酒收入460亿元，同增5.62%，系列酒收入78.81亿元，同增12.23%；2）渠道端，i茅台放量增长，直营渠道占比提升，直销和批发代理分别实现收入295.04/243.82亿元，同比+27.06%/-10.88%，直销占酒类收入比提升至55%，主要系i茅台大幅拓圈放
    量贡献主要增量，i茅台Q1收入215.53亿元，同比大幅高增+267.2%。截止26Q1末，公司国内经销商数量2098家，净减少255家，国外经销商数量124家，净减少2家。
    受产品结构影响，净利率同比下降。公司26Q1净利率52.22%，同比下降2.67pct，毛利率89.76%，同比下降2.21pcts，主要受产品结构拖累，系列酒增长相对更快以及控量高毛利非标生肖、年份酒。随着3月底飞天提价且Q2非标代售落地，预计毛利率Q2起将会改善。26Q1销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为2.94%/3.39%/-0.21%，分别同比+0.03/-0.34/+0.34pct。投资建议
    短期看净利增速低于收入增速或引发资金情绪偏弱，股价大概率震荡磨底，但无基本面实质性利空，回调空间十分有限，渠道重构拐点已明确，后续直营规模效应持续释放，同时考虑公司承诺分红率底线为75%，加上回购注销金额股东回报率近4%，龙头底仓配置价值凸显。预计2026-2028年公司归母净利润853.98亿、897.92亿、942.63亿，EPS分别为68.19/71.70/75.27元，对应当前股价，2026-2028年PE分别为21.4X/20.3X/19.4X，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    宏观经济回暖节奏放缓业绩增长不及预期，改革推进不及预期，行业竞争加剧等。

2025年报&2026一季报点评：生物发酵饲料销量高增，26Q1利润端明显改善

路德科技(688156)
    投资要点
    事件：2025年公司实现营业收入3.80亿元（同比+36.95%，下同），归母净利润-0.70亿元（24年-0.57亿元），扣非归母净利润-0.74亿元（24年-0.60亿元）；2026Q1实现营业收入1.10亿元（+74.60%），归母净利润0.11亿元（+780.45%），扣非归母净利润0.10亿元（+1,341.08%）。
    饲料销量高增63%、收入占比升至74%，行业承压+新厂爬坡拖累全年毛利率。2025年公司销售毛利率19.93%（-2.00pct），期间费用率30.53%（-6.99pct），其中销售费用率5.79%（-1.43pct）；财务费用率5.79%（+2.29pct），主要系原料储备增加流动资金借款，以及项目陆续投产贷款利息费用化导致财务费用增长。分业务来看，1）酒糟饲料：2025年公司白酒糟生物发酵饲料产量18.33万吨（+58.58%）、销量18.41万吨（+63.47%）、销售收入2.83亿元（+30.50%），收入占比升至74.43%，2025年饲料业务毛利率14.44%（-7.60pct），其中古蔺、金沙老厂区毛利率稳定维持20%以上，亳州、遵义、永乐新厂区Q4产能爬坡导致固定成本未充分摊薄，拖累整体毛利率。2）河湖淤泥：营收0.30亿元（+183.17%），毛利率11.27%（+19.82pct），主要系公司主动采取风险管控与市场拓展措施，部分项目恢复经营，新项目择优投入所致。3）工程泥浆：营收0.47亿元（+53.96%），毛利率36.12%（+37.10pct），主要系受建筑工程开工增加影响，公司工程泥浆处理服务业务收纳、处置的泥浆量均有较大增长。4）环保技术装备及其他：营收0.04亿元，毛利率5.01%。
    规划产能66万吨/年、酒糟处理量174万吨/年，5大基地投产+宿迁在建。公司已在贵州、四川、安徽、江苏四大白酒核心产区布局6座生物发酵饲料基地：古蔺路德（四川泸州·酱香·7万吨/年）、金沙路德（贵州毕节·酱香·一期10/规划15万吨）、遵义路德（贵州遵义·酱香·8万吨）、亳州路德（安徽亳州·浓香·12万吨）、永乐路德（四川泸州·酱香·10万吨）均已投产；宿迁路德（江苏宿迁·浓香·14万吨/年）在建中。上游与古井贡酒、洋河股份等头部酒企合作稳固，下游成功与国内头部乳企达成合作，快速开拓市场。
    经营性现金流持续为正、无机固废清欠成效显著。2025年经营性现金流净额0.33亿元（-37.73%），2026Q1为0.09亿元（-9.78%）。针对存量应收款项，公司已建立专项清收机制、加大历史欠款催收力度，实现部分回款落地，较上年比较，有效对冲并大幅缓解了无机固废处理业务减值对公司盈利的不利影响。
    盈利预测与投资评级：考虑下游景气度、客户拓展及产能爬坡等因素，我们维持2026年归母净利润0.35亿元，将2027年归母净利润从0.74亿元下调至0.59亿元，预计2028年归母净利润0.86亿元。酒糟饲料可部分替代豆粕、玉米，对保障粮食安全具有重要战略意义，公司作为行业龙头，产能逐步扩大，提升远期盈利空间，维持“买入”评级。
    风险提示：产品销量不及预期，原材料价格波动，项目扩产低于预期。

核心业务稳健，成长空间广阔

国瓷材料(300285)
    国瓷材料发布2026年1季报：Q1实现营业收入10.64亿元，YoY+9.15%，归母净利润1.42亿元，YoY+4.79%。
    核心业务稳健增长。Q1公司各板块经营情况如下，①电子材料板块：受益于行业景气度提升，MLCC介质粉体销量稳步增长，持续推进AI服务器及车规用MLCC介质粉体市场开拓；电子浆料产销量快速增长。②催化材料板块：基本实现国内自主汽车品牌的全面覆盖，蜂窝陶瓷销量保持稳定增长；头部客户需求提升，铈锆固溶体销量保持快速增长。③生物医疗材料板块：关注市场变化，积极提高氧化锆粉体市占率；重点推进高端瓷块市场开拓。④新能源材料板块：一季度氧化铝及勃姆石产销水平进一步快速提升，市占率不断提高；硫化物固态电解质量产及验证工作稳步推进。⑤精密陶瓷板块：陶瓷球积极降本增效，进一步提高市场竞争力；国瓷赛创LED基板业务向全球头部企业稳定供货；通讯射频微系统芯片封装管壳进一步积极进行市场开拓。⑥数码打印及其他材料板块：陶瓷墨水稳步推进全球布局，上游原材料成本上涨，毛利率承压；覆铜板用填充材料项目产能扩产推进中，积极推进市场开拓；膜用填充材料项目中氧化锆分散液及氧化钛分散液积极开拓市场，销售收入稳步提升。
    新项目、新产品积极布局，打开成长空间。①生物医疗材料方面：公司此前公告，拟收购澳大利亚SDI公司，标的公司是澳大利亚专业牙科材料领域的领先制造商及全球分销商。此次收购有助于公司进一步补充产品线，加速推动口腔业务全球化、产品多元化、品牌高端化三大战略落地，进一步提升品牌国际影响力与市场渗透率。②覆铜板用填充材料项目：产能扩产推进中，积极推进市场开拓。③膜用填充材料项目：氧化锆分散液及氧化钛分散液积极开拓市场，销售收入稳步提升。④固态电池领域：公司目前已建成硫化物固态电解质自动化生产线，后期将根据行业情况进一步扩产，目前自动化生产线量产的产品已开始向客户送样，公司将进一步密切配合下游重点客户的产业化进程。
    公司盈利预测及投资评级：国瓷材料目前已成长为陶瓷材料行业的平台型公司，目前已形成包括电子材料、催化材料、生物医疗材料、新能源材料、精密陶瓷和数码打印及其他材料在内的六大业务板块，产品的市场容量和行业天花板逐渐打开，市场竞争力不断增强。我们维持对公司的盈利预测。我们预测公司2026~2028年归母净利润分别为7.88、9.24和10.82亿元，对应EPS分别为0.79、0.93和1.09元，当前股价对应P/E值分别为45、38和33倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：原料价格大幅波动；新产品推广不及预期；技术开发风险；市场竞争加剧；下游需求不及预期。

一季度盈利增长，海则滩煤矿投产在即

永泰能源(600157)
    事件描述
    公司发布2025年年度报告及2026年第一季度报告，实现营业收入238.17亿元，同比下降16.01%，归母净利润2.09亿元，同比下降86.63%。2026年第一季度营收为55.22亿元，同比下降2.10%；净利润为6184万元，同比增长21.09%。
    事件点评
    煤炭产销均增，化工煤项目有望贡献业绩。2025年营业收入下降系煤炭采选产品销售价格同比下降所致。公司自产商品煤1330万吨，同比+19.45%，销量1336万吨，同比+19.90%。2026Q1实现自产商品煤产量282.92万吨、销量282.61万吨，营业收入14.98亿元。公司煤矿总产能规模2,110万吨/
    年，为国内焦煤核心供应商，拥有丰富的煤炭资源储备，煤炭资源量达50.31亿吨。正在加快建设的优质化工煤和动力煤重点项目海则滩煤矿将6月底首采工作面完成安装，7月初开始试采出煤，年底形成第二个工作面；2027年一季度进行联合试运转，力争实现当年投产即达产目标。海则滩煤矿拥有煤炭资源量达11.45亿吨、热值超6,500大卡，煤质优异、性能稳定，高度适配煤制烯烃、煤制油等现代煤化工生产需求。
    发电量保持高位，盈利韧性凸显。2025年全年发电量再次突破400亿千瓦时，经营业绩持续改善。其中：张家港沙洲力第三季度发电量达58.9亿千瓦时，创单季度历史新高。发电量405.55亿千瓦时，同比-1.71%，售电量384.54亿千瓦时，同比-1.71%，电力板块毛利率18.95%，较去年同期增长4.53个百分点。2026年1-3月，公司所属电力业务实现发电量93.67亿千瓦时、售电量88.68亿千瓦时，工业供汽量92.73万吨，确保发电与供热稳定。其中：裕中能源2026年一季度机组利用小时数在全省百万千瓦级机组电厂中排名第二，1月28日新建200MW港区供热首站正式投运，供热面积增
    加400万平方米，2026年一季度供热量同比增长110万吉焦；周口隆达2026年一季度实现上网电量11.08亿千瓦时，同比增长3.14%。
    钒电池储能业务有序培育，积极获取煤下铝资源。公司拥有优质五氧化二钒资源量达158.89万吨，有序推进汇宏矿业高纯五氧化二钒选冶生产线工艺优化，同步开展短流程电解液制备技术的研发；所属新加坡Vnergy公司研发的第一代正极固体增容材料，可将全钒液流电池正极电解液成本降至传统方案的40%~60%，结合短流程工艺后成本有望进一步下降；自主研发的1.2代32kW电堆产品于2024年4月取得中国电力科学研究院国家级检测认证后持续升级迭代；采用自主技术建设的首座MW级储能电站南山光储一体化储能电站，于2024年9月正式投运以来，已实现持续稳定运行。该项目成功投运标志着公司具备4小时储能时长的全钒液流电池系统集成与自主建设能力。随着森达源煤矿和金泰源煤矿煤下铝储量评审备案相继落地，不仅确认了丰富的优质煤下铝资源，更估算出可观的伴生战略性稀有金属镓等多元资源储量，将进一步增厚公司资产禀赋价值。
    投资建议
    预计公司2026-2028年EPS分别为0.02\0.05\0.06元，对应公司4月27日收盘价1.74元，PE分别为75.5\37.8\31.4倍，维持“买入-A”投资评级。
    风险提示
    宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；公司境外债项重组；火电利用小时数下降风险；电价下降风险；安生产生风险；资产注入
    进度不及预期风险等。

2026年一季报点评：营收与盈利重回双位数增长，中收表现亮眼

宁波银行(002142)
    事件：4月24日，宁波银行发布2025年年报（此前已发布业绩快报）及2026年一季报。2025年实现营收、归母净利润分别同比+8.0%、+8.1%。26Q1实现营收、归母净利润分别同比+10.2%、+10.3%，年化ROE为14.38%，同比+0.2pct。2026年3月末，公司总资产达3.86万亿元，贷款总额1.90万亿元，不良率0.76%，持平于上年末，拨备覆盖率369.39%，较上年末下降3.8pct。
    点评：
    26Q1核心营收改善，盈利增速重回双位数。26Q1营收203.84亿元，同比增10.2%，增速较2025年+2.2pct。其中，净利息收入实现14.4%的同比高增，增速较2025年提升3.7pct。净利息收入提速主要是信贷维持高增和负债成本下降。26Q1中收实现25.75亿元收入，同比增速达81.7%，占营收的12.6%，主要是代理类业务贡献。根据2025年年报，代理类业务收入年增速超过35%，贡献中收占比超八成。近年公司持续推进大财富战略，在资本市场回暖之下，相关业务布局显效，可以看到财富代销及资产管理业务实现了规模和收入的双双高增。支出端，26Q1成本收入比25.7%，同比下降3.4pct，体现出公司在费用管控方面有所加力。此外，一季度信用减值损失计提60.1亿元，同比增21.6%，增幅低于去年同期。在核心营收改善、费用优化和拨备计提较平稳之下，公司盈利增速重回双位数，1Q26盈利增速10.3%，较2025年提升2.2pct。
    26Q1信贷投放保持强劲，新增以对公为主。26Q1贷款“开门红”投放，继续保持了2025年的高增长态势。信贷同比增15.7%，较年初增9.4%。信贷以对公增长为主，公司贷款较年初增长13.6%，个人贷款较年初基本持平。信贷新增结构符合当前信贷市场对公强、零售弱的特征，也是公司主动加强对公领域信贷资源倾斜的策略体现。
    26Q1净息差同比降幅收窄，负债成本下降是主要因素。2025年公司净息差（披露值）1.74%，同比收窄12bp。26Q1净息差1.73%，同比下降7bp，降幅收窄。净息差降幅收窄归因来看，定期存款到期重定价以及同业自律管理推进带来负债成本下行力度加大是主要贡献。展望来看，存量存款到期重定价仍在持续且公司负债成本管控能力较强，2026年全年净息差收窄压力有望改善。
    不良率继续保持平稳，拨备覆盖率环比小幅下降。2026年3月末，宁波银行不良贷款率为0.76%，环比继续持平。拨备覆盖率369.39%，环比下降3.8pct，拨贷比2.8%，环比下降3bp，拨备略下降主要是由于近两年零售行业风险抬升，公司核销处置保持了较大力度。值得注意的是，3月末，关注贷款率1.06%，较年初下降8bp，或意味着公司潜在不良生成压力减轻。
    投资建议：一季报营收和盈利增速重回双位数增长，信贷高增，不良平稳，整体业绩略超预期。在有效信贷需求不足的背景下，公司维持了信贷规模的高增长，一方面是区域优势体现，另一方面是公司体制机制市场化的结果。当前公司继续积极扩表，全年规模有望保持较快增长；我们预计负债成本继续下降，净息差同比收窄压力改善；公司持续推进大财富战略，在资本市场回暖背景下，代理及财富管理业务有望实现高增长，成为公司第二增长曲线；资产质量指标总体平稳，拨备覆盖率下降趋缓。在核心营收高增+资产质量平稳下，预计宁波银行2026-2028年归母净利润增速分别为11.2%、13.2%、13.4%，对应BVPS分别为37.27、41.32、45.91元/股。2026年4月27日收盘价对应0.87倍动态PB，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：经济复苏、实体需求恢复、信贷规模扩张不及预期；行业净息差大幅收窄；资产质量出现预期外大幅波动。

国产半导体真空泵龙头，技术壁垒深厚，为“专精特新”小巨人

中科仪(920186)
    投资要点：
    中科仪是中国领先的半导体制造设备核心部件提供商及真空科学仪器设备供应商，主营业务涵盖干式真空泵和真空科学仪器设备的研发、生产、销售及相关技术服务。公司起源于20世纪50年代中国科学院下属真空科研单位，实际控制人为中国科学院控股有限公司，国家集成电路产业投资基金为公司第二大股东。干式真空泵为公司主要收入来源，主要客户覆盖长江存储、长鑫科技、中芯国际、北方华创、隆基绿能等头部企业。
    干式真空泵行业受半导体、光伏及大科学装置需求拉动，国产替代加速，市场空间持续扩大。全球集成电路市场规模预计2026年将增至8,743亿美元，中国大陆半导体设备市场已连续四年成为全球最大市场，2024年市场规模达
    495.5亿美元。据测算，2024年全球集成电路领域干式真空泵需求约12.57万台，市场规模约125.74亿元；中国大陆需求约5.21万台，市场规模约52.11亿元。光伏产业在"双碳"目标驱动下中长期向好，2024年我国光伏新增装机277.57GW。全球干式真空泵市场长期由英国Edwards、日本Ebara等外资巨头垄断，但国产厂商正加速追赶。此外，我国科研经费投入持续高速增长，2024年全社会研发投入达36,130亿元，国家重大科技基础设施建设进入快速发展期，为真空科学仪器带来巨大市场需求。
    中科仪是国内半导体真空装备龙头，具备显著的技术积淀与市场竞争优势。公司是国内唯一在集成电路先进制程实现干式真空泵批量应用的国产企业，也是唯一在清洁、中等、苛刻工艺均实现批量应用的国产企业，产品满足14nm先进逻辑芯片及128层以上3DNAND存储器工艺需求，已在中芯国际、长江存储、台积电、SK海力士等国内外领先企业实现大批量应用或小批量出货，打破欧美及日本企业长期垄断。公司拥有真空技术装备国家工程研究中心等三个国家级研发平台，构建了包含1500多项生产工艺的应用方
    案数据库，集成电路领域干式真空泵出货量超3万台。公司已形成沈阳、南地架构，2025年产能达10,000台，募投项目达产后总产能将达2.65
    万台。同时，公司是国内具备整合SUBFAB全类型设备数据能力的龙头企业，客户验证周期长、门槛高所形成的客户资源壁垒显著，全方位服务体系与高素质人才团队支撑公司持续发展。
    估值分析和投资建议：公司是国内半导体真空装备龙头，唯一实现先进制程批量应用的国产企业。公司近三年营业收入持续稳步增长，2023-2025年营业务收入分别为8.52、10.82、12.91亿元，复合增长率达22.75%，主要得益于公司产品市场竞争力较强叠加行业发展景气，干式真空泵产品销量快速增长。扣非后归母净利润分别为0.73、0.88、1.03亿元，持续增长。公司可比公司中拓荆科技、华海清科、北方华创、中微公司、芯源微、京仪装备2025年PE/2025年PE（扣非后）分别为118.17/未披露、62.06/69.71、59.12/61.18、91.71/124.95、497.14/-1971.03、123.62/158.72倍，均值为84.13/114.95倍。公司发行后股本为23,383.91万股，发行价对应发行后市值为36.28亿元，对应2025年PE/2025年PE（扣非后）为4.30/35.23倍，相较于可比具备较大的折价。
    风险提示：技术和产品研发风险；市场竞争加剧的风险；国际贸易摩擦的风险；持有上市公司股份股价波动造成的经营业绩波动风险；经营业绩下滑的风险；产品尚未覆盖部分先进制程中等、苛刻工艺环节产生的风险；存货跌价风险。

公司信息更新报告：Q1业绩同比大增，看好公司创新成长

利民股份(002734)
    2025年及2026年公司扣非后归母净利润同比大增，维持“买入”评级2025年公司实现营业收入45.27亿元，同比+6.83%，实现扣非后归母净利润4.54亿元，同比+786.88%。2025年Q4单季度，公司实现归母净利润8,979.71万元，同比+197.75%。2025年公司核心产品量价提升，同时投资收益同比增加，公司业绩同比大增。2026年Q1，公司主要产品价格同比上涨，公司实现扣非后归母净利润1.34亿元，同比+40.18%。考虑到代森锰锌原材料乙二胺价格上涨，我们略下调公司2026-2027年以及新增2028年盈利预测，预计公司归母净利分别为5.86（-1.26）、6.69（-1.59）、7.02亿元，EPS分别为1.23（-0.37）、1.41（-0.45）、1.48元，当前股价对应PE分别为14.7、12.9、12.2倍，公司前瞻布局新领域、与拜耳签订战略供货合同，看好公司成长，维持公司“买入”评级。
    2025年Q4、2026年Q1代森锰锌产品价格同比增长，公司业绩同比大增根据百川盈孚数据，2025年Q4，代森锰锌的平均价格为28552元/吨，同比+19.40%；我们测算代森锰锌-乙二胺价差为26738元/吨，同比+21.74%。2026年Q1，代森锰锌的平均价格为28378元/吨，同比+20.08%；我们测算代森锰锌-乙二胺价差为26060元/吨，同比+21.26%。公司拥有代森锰锌产能4.5万吨，充分受益于代森锰锌价格上涨、价差扩大。百菌清方面，2025年百菌清平均价格为28801元/吨，同比+43.09%。公司持有新河化工34%股权，即拥有百菌清权益产能1.02万吨，2025年公司对联营企业和合营企业的投资收益9,666.01万元，较2024年增加8,333.52万元，主要系公司新河公司的投资收益增加。
    公司积极在合成生物学等新领域创新，与拜耳签订战略供货合同
    公司前瞻布局生物合成技术，通过自主或合作开发RNAi生物农药、小肽生物农药等前沿产品，未来一旦孵化成功，有望创造新的业绩增长曲线。同时2026年2月26日，公司与BAYER S.A.签订了农用化学品的长期供货合同。合同期限为3年。按照年度采购量预估前3年合同金额为8亿元，6年合同总金额约为16亿元人民币，最终以实际订单金额为准，此举有望进一步夯实公司未来业绩。
    风险提示：粮食价格下跌、宏观需求不及预期、行业产能扩张等。

2026年一季报点评：收入提速，汇兑扰动盈利

安琪酵母(600298)
    投资要点
    安琪酵母发布2026年一季报，2026Q1公司实现营收45.34亿元，同比增长19.49%；Q1归属上市公司股东净利润4.26亿元，同比增长15.08%；扣非归母净利润3.86亿元，同比14.46%。
    酵母提速叠加晟通并表，季度收入迎提速。26Q1酵母及深加工/制糖/包装/食品原料营收分别为32.56/3.52/1.08/6.15亿元，同比增长72.25%/7.82%/2.39%/13.64%，我们预计酵母主业提速或受春节错期影响，制糖业务高增受晟通并表拉动。26Q1海外市场收入同比增长14.62%至19.31亿元，收入占比为42.85%；国内市场同比增长22.74%至25.76亿元，收入占比达57.15%。26Q1线上/线下渠道分别9.96/35.10亿元，同比分别-7.43%/+29.68%，收入占比分别为22.10%/77.90%。
    成本红利延续，汇兑扰动表观盈利。2026Q1公司毛利率26.47%，同比+0.50pct，糖蜜原材料成本红利持续兑现（受海运费用走高影响幅度略弱）；2026Q1销售/管理/研发/财务费用率同比-0.37/-0.34/+0.04/+1.81pct至5.21%/3.15%/3.65%/1.90%，费用管控整体合理得当，财务费用同比高增2528%主要系26Q1汇兑损失（上年同期为汇兑收益）；26Q1销售净利率9.69%，同比-0.51pct。
    公司发布2026年度“提质增效重回报”行动方案：（1）2026年计划实现营收10%以上同比增长、净利润稳步增长（我们预计2026年归母净利润增幅更大）；（2）持续巩固酵母、抽提物等核心产品优势和在中东非洲、亚太等区域市场的优势，扩大在欧洲、北美、南美和中亚地区的业务规模；（3）将酵母蛋白作为“十五五”时期核心战略增长点，持续推进酵母蛋白产能建设。
    盈利预测与投资评级：我们维持2026-2028年公司归母净利润预测18.23/20.80/23.60亿元，同比增长18%/14%/13%，对应当前PE19.79x、17.34x、15.29x，海外市场开拓可期，成本红利持续兑现，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。

业绩短期承压，基因治疗平台前景可期

康弘药业(002773)
    事件：2026年4月23日，公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年全年营收45.85亿元（yoy+2.98%），归母净利润11.63亿元（yoy-2.37%），2026Q1营收10.46亿元（yoy-12.70%），归母净利润3.07亿元（yoy-23.13%）。
    点评：
    2025年业绩基本符合预期，2026Q1业绩受康柏西普降价及税率调整双重影响，短期承压
    分业务板块看：
    生物药（康柏西普）：2025年收入约24.95亿元，同比增长6.51%，表现稳健，2026Q1收入同比下降18.87%，主要受两方面影响，其一，价格端受2025年底国家医保谈判影响，康柏西普医保支付单价自2026年起有所下降；其二，成本端自2026年1月1日起，非抗癌生物制品增值税率从简易征收的3%调整为一般征收的13%，两大因素叠加对康柏西普收入及利润空间造成冲击。
    化学药：2025年收入约5.84亿元，同比下降13.24%，主要受集采续约和价格持续下行影响，2026Q1收入1.62亿元，同比个位数下降。化学药板块多个品种已于2025年底统一完成集采续约，2026年利非司特滴眼液等新品种预计贡献增量。
    中成药：2025年收入约14.96亿元，同比增长5.80%，主要由舒肝解郁胶囊、松龄血脉康胶囊等核心品种贡献，2026Q1中成药收入3.60亿元，同比下降6.21%。
    基因治疗管线布局深远，创新平台雏形初显
    公司AAV基因治疗平台共3款产品进入临床阶段：1）KH631用于治疗nAMD适应症处于中国临床II期、美国临床I期阶段，根据2025年5月ARVO年会披露的数据，KH631低剂量首例患者在注射KH631后2年内无需补救治疗，我们预计2026年下半年启动国内III期临床。2）KH658为第二代基因疗法，进度与KH631相同，新增获批DME适应症。3）KHN921用于治疗MYBPC3基因突变相关肥厚型心肌病，已获美国FDA48临床试验批准。公司基因治疗平台成功从眼科拓展至心血管领域，管线数量及进展在国内均处于第一梯队，平台型创新资产具备想象空间。
    盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为48.97亿元、51.29亿元、53.75亿元，同比增速分别约为6.8%、4.7%、4.8%，归母净利润分别为12.66亿元、13.85亿元、15.52亿元，同比增速分别约为8.9%、9.4%、12.0%。
    风险因素：市场竞争加剧超预期的风险；药品纳入医保谈判后价格降幅超预期的风险；研发进展不及预期的风险。

2026年一季报点评：业绩小幅增长，商业航天与数据中心业务亟待放量

富士达(920640)
    事件：富士达公布2026年一季报，2026年Q1实现营业收入2.25亿元，较去年同期增长18.4%；实现归母净利润0.13亿元，同比增长2.21%；实现扣非归母净利润0.12亿元，同比增长3.56%。
    投资要点
    营收稳健增长，阶段性扰动不改经营质量改善趋势：2026年一季度公司营收同比增长18.4%，延续稳健增长态势；利润端受多重因素扰动，增速低于收入端；管理费用同比下降17.28%，在收入扩张同时实现费用有效降压，为对盈利能力形成支撑。
    射频连接器赛道高景气，受益于我国商业航天行业稳步推进。射频同轴连接器及电缆组件作为无线通信、防务、航空航天等领域的核心元件，正受益于AI算力爆发、5G深度普及及新能源汽车渗透率提升带来的需求共振。截至2026年4月7日，随着长征八号运载火箭在海南民用航天发射场以“一箭十八星”方式，将千帆星座第七批组网卫星送入预定轨道，G60在轨卫星已达126颗。公司已为G60千帆星座、中国星网GW星座等项目提供天线、波导、电缆组件、连接器等核心产品，深度参与我国商业航天建设进程，并持续受益于行业加速发展。
    与母公司中航光电深耕华为链条多年，有望开出新花。2026年3月，华为于MWC2026巴塞罗那首次向海外展示Atlas950SuperPoD、TaiShan950SuperPoD等多款超节点产品及解决方案，通过自研灵衢互联协议，华为将最多8192张昇腾NPU卡整合为单一计算实体，使万卡级集群在逻辑上如同一台计算机协同工作。基于数据中心及AI算力市场需求快速提升，母公司中航光电2026年初对液冷事业部进行了调整，新的液冷事业部负责民品液冷业务的全价值链环节，原防务液冷业务分拆成立环控产品部。我们认为，公司多年来与华为有深厚业务关系，并与母公司中航光电形成良好配合，有望参与到昇腾服务器产业链条中来。
    标准与技术优势构筑壁垒，多业务协同打开成长空间：2026年一季度公司研发费用1580.68万元，同比保持稳定。截至2026年1月，公司累计主导或参与发布18项IEC国际标准，为国内射频连接器行业之最。战略布局方面，公司继续围绕射频互连核心拓展线缆、陶瓷、天线和射频有源四大领域，明确从“单一元器件供应商”向“射频链路系统互连方案服务商”转型升级，提升产品附加值与客户粘性。
    盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为0.97/1.73/2.53亿元，对应PE分别70/39/27倍。考虑到公司所处行业景气度较高，估值有进一步提升空间，维持“买入”评级。
    风险提示：利润质量与现金流波动风险；新兴业务兑现不及预期风险；防务与商业航天需求波动风险等。

1Q26业绩表现靓丽

中微公司(688012)
    结论与建议：
    公司交出靓丽季报，1Q26营收增长3成，扣非后净利润增长6成，业绩弹性进一步显现。展望未来，公司逐步成为成为具备“刻蚀+薄膜沉积+量检测+湿法”四大前道核心工艺的厂商，成功实现从“干法”向“干法+湿法+量检测”整体解决方案的关键跨越。其成长空间进一步打开。目前公司股价对应2028年PE46倍，维持买进的评级。
    1Q26净利润高速增长，利润弹性显现：2026年第一季度公司实现营收29.1亿元，YOY增长34.1%;实现净利润9.3亿元，YOY增长197.2%，扣非后净利润4.8亿元，YOY增长60%，与净利润的差额源于出售拓荆科技股权录得4.7亿元的投资收益，EPS1.48元。1Q26公司研发支出9.1亿元，较去年同期增长约32%，研发费用率31.1%，推进六大类、超20款新设备的研发，在保持了较高的研发强度的同时，公司利润释放加速，反应规模效应的提升。
    2026迎来半导体史诗性扩产，公司有望受益：2026年，中国半导体设备市场在AI算力爆发与国产化加速的双重驱动下，将呈现出前所未有的高景气度。特别是头部晶圆厂与存储大厂（长鑫、长存）高速扩产，资本开支有望超历史记录。将有助于设备企业获得更多订单，从而实现国产设备的“点状突破”向“链式突围”迈进。公司作为国内刻蚀设备龙头，正通过内生和外延方式进入设备产业链的其他领域，逐步成为具备“刻蚀+薄膜沉积+量检测+湿法”四大前道核心工艺的平台型公司，从而在中国发展先进制程的过程中受益。
    盈利预测：我们预计公司2026-28年实现净利润29亿元、39亿元和47.6亿元，YOY分别增长37%、35%和22%，EPS分别为4.62元、6.23元和7.59元，目前股价对应2026-28年PE分别为76倍、57倍和46倍，考虑半导体设备本土化需求迫切，给予买进的评级。
    风险提示：半导体设备需求下降。

公司简评报告：资产投放再平衡，负债降本效果明显

常熟银行(601128)
    投资要点
    事件：常熟银行公布2025年度报告与2026年一季度报告。2025年，公司实现营业收入116.19亿元，同比增长6.51%；实现归母净利润42.19亿元，同比增长10.65%。单季度看2025Q4实现营业收入25.67亿元，同比增长1.10%；实现归母净利润8.62亿元，同比增长2.93%。2026Q1，公司实现营业收入31.71亿元，同比增长6.74%；实现归母净利润12.04亿元，同比增长11.10%。
    规模：对公与小微经营场景再平衡。2025年常熟银行规模增长有所放缓。结构上来看，对公贷款增长较快，而核心资产个人经营贷放缓较为明显，后者反映小微经营主体有效需求仍处于修复过程。2026Q1新增贷款仍主要由对公贷款贡献。这一变化一方面说明公司在弱需求环境下主动把握对公和普惠小微投放节奏，另一方面也意味着传统高收益个人经营贷扩张弹性仍需观察。结合当期银行业经营贷风险上升的背景，我们认为增长质量比单纯增速更重要。后续需关注异地分支机构、村镇银行整合及本地小微需求修复对贷款结构的带动。负债端，存款增速亦有所放缓，体现存贷协同。
    息差：负债端降本效果明显。2025年，利率下行叠加资产结构调整，常熟银行资产端下行幅度大于负债端，息差继续下行。2026Q1净息差约2.50%，同比下降11bp，环比改善约9bp。其中，单季生息资产收益率约4.01%，同比下降约46bp，付息负债成本率约1.62%同比下降约40bp，主要受益于存款成本管控及重定价。展望2026年，行业资金利率维持低位，银行负债端仍有降成本窗口；但贷款需求偏弱、存量贷款重定价和小微客户让利仍会压制资产端收益率。常熟银行的优势在于小微、个人经营贷定价高于行业平均且客群分散。压力在于个人经营贷增长放缓后，若新增更多转向对公和低风险债券资产，资产收益率中枢仍可能下移。我们倾向于认为2026年息差压力较2025年缓和，但改善幅度取决于长期定期存款占比下降和高收益小微资产投放能否同步兑现。
    非息收入：手续费修复明显，投资收益高基数下需看市场环境。2025年公司手续费及佣金收入表现较强，主要受财富业务收入增长和手续费支出压降带动；投资收益增长较快，主要是债权投资终止确认收益贡献较大。2026Q1，手续费及佣金、投资收益与公允价值同比增长依然较快，仍对营收形成较强支撑。往后看，资本市场风险偏好改善有利于财富管理和理财相关收入延续修复，但债券利率已处低位，资本利得弹性可能弱于2025年。
    不良率稳定，关注宏观修复对风险化解的积极意义。2026Q1末，公司不良率低位稳定；拨备覆盖率下降但绝对水平仍较充足。前瞻性指标方面，2025年末关注率与逾期率均较2025年6月末上升。处置端，公司依然保持了较大的不良确认和核销力度。综合看，常熟银行当前不良确认和拨备水平仍较稳健，但小微经营主体修复并不均衡，逾期率上行指向风险拐点尚未到来。展望2026年，常熟银行资产质量压力预计总体可控。一季度宏观经济延续修复，消费和服务业景气改善，稳增长政策继续围绕扩内需、稳就业、支持民营和小微主体发力，有助于改善小微客户现金流和还款能力。房地产政策托底力度延续，若后续销售和价格预期逐步企稳，也将增强抵押物价值稳定性。结合公司普惠小微客群较为分散、拨备覆盖水平仍较充足，我们预计关注和逾期贷款向不良迁徙的压力总体可控。
    盈利预测与投资建议。由于资产结构再平衡会拉低息差中枢、不良计提力度较大，我们小幅下调盈利预测。预计公司2026-2028年营业收入分别为123.02、132.54、142.53亿元（2026-2027年原预测为132.21、147.00亿元）；归母净利润分别为46.42、52.00、57.26亿元（2026-2027年原预测为49.47、57.47亿元），同比增速分别增长10.02%、12.01%、10.13%；年末BVPS分别为10.91、12.48、14.21元。以2026年4月27日收盘价7.35元测算对应2026-2028年PB分别为0.67、0.59、0.52倍。常熟银行小微业务特色鲜明，长期增长空间充足。现阶段信贷投放再平衡、单季压力缓解，显示公司经营韧性仍在。考虑到存款成本仍有释放空间、非息收入修复延续、资产质量安全垫较厚，维持“买入”评级。
    风险提示：个人经营性贷款信用风险快速上升；负债成本管控效果不佳致净息差大幅收窄债券市场波动加大，投资收益和公允价值变动收益低于预期。

新零售渠道表现亮眼，26Q1收入大超预期

千味央厨(001215)
    l事件
    公司2025年度实现营业收入/归母净利润/扣非净利润18.99/0.64/0.62亿元，同比1.64%/-24.04%/-24.62%。单Q4实现营业收入/归母净利润/扣非净利润5.21/0.1/0.09亿元，同比3.36%/358.09%/511.91%。2026年Q1实现营业收入/归母净利润/扣非净利润5.83/0.23/0.21亿元，同比23.83%/5.4%/1%。
    l投资要点
    新零售客户合作加深推动大B渠道持续快速增长，烘焙及菜肴制品表现亮眼。1）分渠道，直营/经销分别实现收入8.98/9.86亿元，同比+11.08%/-6.19%。2）分产品，主食/小食/烘焙甜品/冷冻调理菜肴类及其他分别实现收入8.88/4.06/4.22/1.67亿元，同比-2.82%/-7.38%/+15.64%/+18.09%。主食（油条等）及小食收入出现下滑，同时主食类毛利率降1.95个百分点至25.02%，传统品类深陷存量竞争。烘焙及菜肴制品保持较快增长。3）分地区，长江北/长江南分别实现收入5.22/13.28亿元，同比+0.17%/+1.82%。
    2025年公司经营呈现多重亮点：新零售渠道（盒马、沃尔玛）收入实现高速增长，合作起酥类烘焙产品大幅提升，研发与定制能力显著增强，直营大客户数量持续拓展，拉动直营收入稳健增长。产品结构持续优化，烘焙甜品与冷冻调理菜肴收入实现双位数增长，有效对冲传统主食下滑。渠道主动调整成效初显，削减低效流通批发客户，引导经销商转向团餐、商超熟食等终端场景，下滑幅度逐季收窄。预烤蛋挞等创新产品成功从大客户延伸至小B及茶饮渠道，拓宽场景边界。2026年第一季度，在春节错期拉动下公司实现营业收入5.83亿元（+23.83%）大超预期，预计大B渠道延续快速增长的趋势，同时电商带来较多增量。
    25年利润阶段性承压，26Q1盈利能力重启修复。2025年，公司毛利率/归母净利率为22.71%/3.35%，分别同比-0.94/-1.13pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.98%/9.66%/1.18%/0.05%，分别同比0.58/0.01/-0.09/0.13pct。25Q4，公司毛利率/归母净利率为22.66%/1.88%，分别同比0.62/1.45pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.65%/9.77%/1.13%/0.11%，分别同比0/-0.77/-0.31/0.07pct。25年整体盈利承压，25Q4归母净利润因低基数大增，盈利略修复、仍处于较低水平。26Q1市场费用投入较多导致销售费用率同比有所上升，归母净利率环比改善。
    展望2026年，公司战略路径清晰，聚焦产品创新、渠道结构优化与海外业务突破。产品端，烘焙甜品与冷冻调理菜肴仍是核心发力点。烘焙品类将延续大单品策略，预烤蛋挞等已验证产品持续向小B端及便利店、茶饮渠道渗透，同时与盒马等新零售客户进一步深化。渠道端，新零售业务是核心增量，直营大客户方面，百胜、华莱士等在四季度已完成春节选品上新，预计2026年恢复稳定增长。同时海外业务进入落地期，有望贡献下半年增量。利润端收缩恶性价格竞争投入，重点投向终端服务及新零售渠道拓展，通过提高人效、供应链精益生产提升整体效率，利润弹性有望逐步释放。
    l盈利预测与投资评级
    结合2025年业绩情况及对2026年一季度趋势判断，我们调整2026-2027年营业收入预测至21.16/23.28亿元（原预测为20.62/22.57亿元），同比+11.41%/10.06%，调整2026-2027年归母净利润预测至0.81/1.03亿元（原预测为1.03/1.19亿元），同比+27.77%/+26.47%，引入2028年收入/净利润预测25.39/1.29亿元，同比+9.05%/+25.33%，对应EPS分别为0.84/1.06/1.32元，对应当前股价PE分别为55/44/35倍，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

制冷剂景气度提升驱动业绩增长，在建产能有序推进

巨化股份(600160)
    l事件
    2026年4月22日，巨化股份发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入269.91亿元，同比增长10.33%；实现归属于上市公司股东的净利润37.83亿元，同比增长94.29%；实现扣除非经常性损益后的归母净利润37.54亿元，同比增长97.23%。其中2025年Q4，公司实现营收65.97亿元，同比增长0.63%，环比下降6.59%；实现归母净利润5.35亿元，同比下降23.77%，环比下降55.31%；实现扣非归母净利润5.55亿元，同比下降22.84%，环比下降52.70%。
    l制冷剂景气度提升驱动业绩增长，部分非氟业务承压
    分板块来看，制冷剂板块为公司现阶段核心盈利驱动力，全年实现营业收入135.44亿元，同比增长43.37%；产品均价同比上涨47.55%，该板块因价格上行直接为公司带来增利38.48亿元。含氟精细化学品板块实现营收3.94亿元，同比增长41.54%；含氟聚合物材料实现营收18.62亿元，同比增长1.25%。与此同时，非氟业务受产能投放及需求变化影响，面临一定的市场博弈。石化材料板块实现营收37.47亿元，同比下降6.98%，因产品价格下跌造成减利4.56亿元，基础化工等产品盈利亦受到一定影响。
    l配额制优化行业供需格局，制冷剂头部企业受益于盈利修复
    随着第二、三代氟制冷剂（HCFCs、HFCs）全面执行生产配额制，行业产能供给受限，无序竞争的局面得到有效改善。2025年氟制冷剂产品市场延续了恢复性上涨趋势，配额及战略性氟资源的价值在全球市场逐步显现。巨化股份具备完整的氟化工产业链，其第三代氟制冷剂（HFCs）主流品种的产能和生产配额居于全球前列。公司凭借一体化及规模成本优势，较好地兑现了本轮制冷剂供需格局优化带来的盈利修复。
    l在建项目有序推进，甘肃新基地助理高端化转型
    公司当前保持较高的资本开支，向新材料方向转型的路径清晰。报告期内，公司增资并控股甘肃巨化新材料有限公司，重点实施高性能氟氯新材料一体化项目，该项目总投资196.25亿元，计划将西部能源、资源优势与公司产业经验相融合，为未来产能扩张提供空间。同时，公司推进飞源化工R32项目、全氟磺酸树脂等建设，并加快高纯FEP、PFA、ETFE等高端含氟聚合物材料的产业化进程，进一步丰富氟化工产业链结构，为向高端化、专用化方向转型奠定产业基础。
    l风险提示：
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险新项目进度不及预期。

主力产品量价齐升，一体化优势显著

华友钴业(603799)
    l投资要点
    事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入810.19亿元，同比增长32.94%；实现归母净利润/扣非归母净利润61.10/57.93亿元，同比增长47.07%/52.64%。25Q4公司实现营收/归母净利润220.78/18.94亿元，同比+43%/+67%，环比+1.53%/+25.84%。2026Q1公司实现营收/归母净利润258.04/24.97亿元，同比+44.62%/+99.45%，环比+16.87%/+31.84%，业绩超市场预期。
    量：2025年镍/锂/正极材料产品销量增幅明显。
    镍产品：2025年销量29.25万吨，同比增长58.72%。华越、华飞湿法项目MHP出货量23.65万吨，同比增长30%。；年产12万吨镍金属量Pomalaa湿法项目预计将于今年年底前建成；年产6万吨镍金属量Sorowako湿法项目前期工作有序开展；年产4万吨镍金属量华星火法项目开工建设。
    钴产品：2025年销量4.65万吨，同比-0.62%，基本持平。
    锂产品：2025年销量5.44万吨，同比增长38.58%。津巴布韦年产5万吨硫酸锂项目于2026年一季度建成试产，随着出口配额落地，二三季度销量预计环比增长。
    铜产品/前驱体/正极材料2025年销量6.53/10.84/11.64万吨，同比-27.67%/+5.15%/77.29%。匈牙利正极材料一期2.5万吨项目完成建设并进入产线调试阶段。
    价：主要金属价格26Q1均价同环比大幅改善。LME镍价/国内电池级碳酸锂/LME钴26Q1环比上涨16.55%/74.81%/17.86%。
    成本：2025年镍/钴/锂单吨成本分别为7.1/6.8/5.01万元/吨，考虑到4月中旬后印尼调整镍矿基准价计算公式、硫酸涨价等因素，镍、钴产品成本预计上涨，锂产品完全成本短期受运输费用增加等因素影响或上涨至8万元/吨。
    投资建议：考虑到公司一体化优势显著，镍钴锂价格长期看好，预计公司2026/2027/2028年实现归母净利润94.28/113.32/124.34亿元，分别同比增长54.30%/20.19%/9.73%，对应EPS分别为4.97/5.97/6.56元。
    以2026年4月27日收盘价为基准，2026-2028年对应PE分别为13.34/11.10/10.11倍。维持公司“买入”评级。
    l风险提示：
    价格波动风险；项目进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

把握新能源及新兴产业需求，“3+1”战略打开成长空间

高盟新材(300200)
    事件
    2026年4月21日，高盟新材发布2026年第一季度报告。2026Q1公司实现营业收入3.31亿元，同比增长15.82%；实现归属于上市公司股东的净利润0.25亿元（2463.92万元），同比下降36.20%；实现扣除非经常性损益后的归母净利润0.24亿元（2420.54万元），同比下降32.8%。
    把握新能源及新兴产业需求，积极拓展海外及高端市场
    受国际政治经济形势影响，原油价格震荡给上游原材料成本带来不确定风险。但在需求端，2025年以来国内汽车产销规模稳中有进及新能源车渗透率大幅提升，直接拉动了车用胶粘剂及NVH隔音减振降噪材料的需求扩容。此外，国家对新能源、AI算力、低空经济等战略新兴产业的持续政策扶持，为公司电子胶粘剂、环保型绝缘树脂打开了广阔的增长空间。公司凭借自主创新能力与技术积累，成功打入多家主流整车及电池PACK厂家供应链，部分光学显示材料（OCA胶等）已在标杆客户获得验证并实现进口替代。同时，公司新设香港子公司及增设印尼办事处等，加快了全球化业务的拓展步伐。
    产能建设稳步推进，“3+1”战略锚定未来增长
    公司当前在建产能有序推进，高端化与规模化发展路径清晰。南通高盟年产4.6万吨电子新能源胶粘剂项目已进入试生产阶段；年产12.45万吨胶粘剂新材料及副产4800吨二乙二醇技改项目一期已完成多项系统调试，二期预计将于2026年10月完成安装和调试。此外，清远贝特一期增资扩建项目预计总投资2.42亿元，建成后清远贝特年产能将由目前的约1万吨大幅跃升至7.6万吨。随着新增产能的逐步释放，公司将围绕“领先发展复合粘接材料、争先发展交通功能材料、加快发展电气功能材料、突破发展光学显示材料”的“3+1”产品战略，进一步提升产品供应保障能力与高端市场核心竞争力。

2025业绩符合预期，基材龙头增长势能持续释放

华信新材(300717)
    事件描述
    2026年4月15日，华信新材正式发布2025年年度报告；4月24日同步披露2026年一季报。2025年全年，公司实现营业总收入3.60亿元，同比增长12.87%；归母净利润0.55亿元，同比增长8.78%；扣除非经常性损益后的归母净利润0.54亿元，同比增长10.71%，整体经营业绩实现稳步增长。2026年一季度，公司实现营业总收入0.94亿元，同比增长5.52%；归母净利润0.12亿元，同比下滑21.94%；扣除非经常性损益后的归母净利润0.12亿元，同比下滑21.96%，盈利端阶段性有所承压。
    事件点评
    分业务经营情况：量价表现稳健分化，核心产品盈利保持较强韧性。2025年，公司核心功能性薄膜材料板块实现营业收入3.58亿元毛利率31.46%，同比提升0.31个百分点；其中主力产品智能卡基材产量1.73万吨、销量1.73万吨，实现营业收入3.53亿元，毛利率31.82%，同比提升0.18个百分点，产品售价基本保持平稳；分地区来看，境内业务实现收入2.65亿元，毛利率30.28%，境外业务实现收入0.95亿元，毛利率34.56%，境外板块毛利率同比提升3.01个百分点，海外市场盈利优势持续凸显。
    智能卡基材行业景气上行，增长动力持续强劲。全球智能卡市场保持稳定增长，预计2026年全球市场规模可达708亿美元，2026至2035年复合年增长率为6.3%。当前第二代身份证、第三代社保卡进入集中换发周期，刚性需求持续放量；同时金融、政务领域环保升级趋势明确，低碳环保高端基材逐步替代传统材料，叠加数字人民币推广带来全新增量，行业整体增长具备强确定性与广阔空间。
    核心竞争优势坚实，龙头护城河深厚。公司深耕智能卡基材行业二十余年，行业地位与品牌优势显著，已与全球30多个国家和地区客户建立合作，核心覆盖东信和平、楚天龙、恒宝股份等国内头部企业，以及公安部第一研究所、国际知名制卡集团G&D、Linxens等标杆主体。公司技术研发、柔性生产、产能储备壁垒突出，2026年将完成产线扩建与海外布局深化，综合竞争力持续领跑行业。
    盈利预测与估值
    预计公司2026-2028年营业收入分别为4.39亿元、5.89亿元、7.89亿元，同比增速分别为22.16%、33.98%、34.05%；归母净利润分别为0.64亿元、0.88亿元、1.22亿元，同比增速分别为15.98%、38.28%、38.42%。公司2026-2028年业绩对应PE估值分别为34倍、24倍、18倍，增长动能持续强劲，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；在建工程投产不及预期风险。

2025年业绩符合预期，新兴产业打开成长空间

皇马科技(603181)
    l事件
    2026年4月21日，皇马科技发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入24.04亿元，同比增长3.06%；实现归属于上市公司股东的净利润4.37亿元，同比增长9.76%；实现扣除非经常性损益归母净利润4.02亿元，同比增长6.75%。其中2025Q4单季度，公司实现营收5.85亿元，环比下降6.55%；实现归母净利润0.99亿元，环比下降16.43%；实现扣除非经常性损益归母净利润0.90亿元，环比下降8.51%。
    l聚焦特种表面活性剂，盈利能力稳步提升
    分产品板块来看，特种表面活性剂板块依然是公司的核心基石，2025年实现营收24.03亿元，同比增长3.07%，毛利率达到26.17%，同比提升1.22个百分点。分地区来看，国内销售实现营收21.03亿元，同比增长5.43%，毛利率为24.97%，同比增加1.24个百分点；国外销售实现营收3.00亿元，同比下降10.94%，但毛利率高达34.62%，同比大幅提升2.42个百分点。公司本着“小品种创盈利”的原则持续深耕小品种领域，随着产品结构的不断优化，整体盈利水平实现稳步增长。
    l原材料价格受原油波动影响，多元化定价机传导波动
    近期受美伊冲突等中东局势升温影响，国际原油价格大幅拉升，给下游化工产业链带来普遍的成本上行压力。公司生产所需的最主要原材料为环氧乙烷和环氧丙烷，其价格走势与石油价格密切相关。面对原材料价格的大幅波动风险，公司凭借在特种领域较强的市场议价能力和灵活的定价模式积极应对：对于长期稳定大客户所需小品种，公司依据市场原材料价格变动，采用既定报价公式模式，进行月度、季度价格调整以锁定盈利。当主要原材料价格大幅波动超出合理范围时，公司则采用即时报价模式，在当前原材料价格加成基础上结合生产难易程度等核算因素报价，从而有效向下游传导成本压力，充分保障自身的盈利空间。
    l“第三工厂”建设有序推进，新兴产业打开成长空间
    公司当前在建项目攻坚提速，产能扩张与高端化转型路径清晰。“第三工厂”皇马开眉客年产33万吨高端功能新材料项目正在紧锣密鼓地兴建中。公司积极开拓以新材料、高端功能性电子化学品、新能源、风电光储等领域为代表的战略性新兴产业成长性产品。随着新产能的加速投放以及新材料树脂、高端功能性电子化学品等应用板块的持续培育，未来有望进一步扩大公司在特种表面活性剂领域的规模优势，打开长期成长的天花板。
    l风险提示：
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险

Q1业绩承压，细分龙头发展前景较好

利尔化学(002258)
    利尔化学发布2026年1季报：Q1实现营业收入23.12亿元，YoY+10.85%，归母净利润1.15亿元，YoY-24.82%。
    产品销量增长带动营收增加，产品价格下滑及汇兑损失导致利润端下降。2026年1季度，公司积极加强市场开拓，部分产品的销量同比增加，带动营收端提升。利润方面，受市场竞争影响部分产品价格同比仍有所下滑，导致公司综合毛利率同比下滑1.97个百分点至18.27%，此外人民币对美元升值导致汇兑损失同比明显增加，综合影响公司净利润。
    公司深耕氯代吡啶类除草剂和草铵膦行业，未来发展前景较好。公司是国内最大的氯代吡啶类除草剂系列农药产品研发及生产基地，以及国内大规模的草铵膦、精草铵膦原药生产企业。产能方面，公司现有农药产品产能23.55万吨，在建产能3.95万吨；化工产品（含中间体）产能18.69万吨，在建产能2.58万吨。子公司湖北利拓长在实施1万吨精草铵膦原药及配套工程项目、绿色高效低毒植保原药生产项目（一期）。客户方面，公司已与全球知名的大型农化公司科迪华、巴斯夫、先正达、纽发姆、住友化学以及各国优秀的本土进口商等建立了长期稳定的战略合作关系，产品出口美国、加拿大、巴西、阿根廷、澳大利亚、泰国、越南等三十几个国家及地区。
    公司盈利预测及投资评级：我们看好公司作为国内氯代吡啶类除草剂和草铵膦龙头企业，产品规模持续扩大，待后续农药行业景气回升后，公司的盈利水平有望得到改善。我们维持对公司的盈利预测。我们预测公司2026~2028年归母净利润分别为5.90、6.71和7.76亿元，对应EPS分别为0.74、0.84和0.97元，当前股价对应P/E值分别为18、16和13倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：原料价格大幅波动；下游需求释放不及预期；产品价格下跌；项目建设不及预期。

业绩阶段性承压、分红比例持续提升

中国建筑(601668)
    投资要点：
    业绩短期承压，分红比例提升彰显经营韧性。2025年公司实现营收20,821.42亿元，同比-4.80%；归母、扣非归母净利润为390.69亿元、319.34亿元，分别同比-15.4%、-23.2%。其中Q4单季度实现营收5,239.22亿元，同比-6.5%；归母净利润为8.87亿元，同比-86.3%；扣非归母净利润为-32.66亿元，由盈转亏。Q4利润下滑或与公司集中计提大额资产及信用减值有关。公司2025年拟每10股派发现金红利2.718元（含税），现金分红总额约112.31亿元，分红比例升至28.75%，同比+4.5pct，股息率达5.62%（截至2026/4/24收盘）。
    传统主业结构优化，新兴业务与海外成为增长新引擎。分业务看，2025年公司房建、基建、房地产开发与投资、勘察设计业务分别实现营收12,342.06亿元、5,431.80亿元、2,843.94亿元、101.71亿元，同比分别-6.6%、-1.4%、-7.2%、-6.0%；毛利率分别为8.4%、9.9%、14.4%和18.0%，分别同比+1.0pct、
    0.1pct、-2.9pct、-3.0pct。我们认为，房建毛利率改善主要得益于工业厂房、数据中心等高附加值业务占比提升。2025年公司战略性新兴产业实现收入2,629亿元，占营业收入比重提升至12.6%，成为拉动整体增长的重要动能。分区域看，境内、境外营收19,404.44亿元、1,416.98亿元，分别同比-6.2%、+19.4%；毛利率分别为10.4%、2.8%，分别同比+0.3pct、-2.2pct，海外业务提速明显。
    新签订单稳健增长，工业厂房与能源工程表现尤为亮眼。2025年公司建筑业务新签合同额41,510亿元，同比+1.7%。其中境内、境外分别新签39,253亿元、2,257亿元，分别同比+1.4%、+6.9%。分业务看，房建、基建、勘察设计新签分别为26,654亿元、14,728亿元和128亿元，同比+0.5%、+4.1%、-10.0%。房建结构持续优化，住宅类新签占比降至20.0%，而工业厂房新签8,885亿元（yoy+23.1%），占比升至33.3%，是房建最大细分领域；数据中心等“其他”类新签3,392亿元（yoy+68.1%），占比12.7%。基建业务中，能源工程新签5,870亿元（yoy+17.2%），占比达39.9%，是基建最大细分领域；水利水运新签721亿元（yoy+32.4%），石油化工工程等“其他”类新签1,897亿元（yoy+17.0%），合计占比17.8%。房地产开发方面，合约销售额3,948亿元（yoy-6.4%），新增土储928万平米，全部位于一二线及省会城市，其中上海、北京、深圳三城购地金额占比约80%。公司首次发布“好房子”营造体系，推动地产业务高质量发展。公司积极拓展城市更新、城市运营业务，发挥“咨投建运”综合优势。
    毛利率保持平稳，现金流连续六年为正。2025年公司综合毛利率为9.9%，同比持平；Q4单季毛利率为13.4%，同比+0.6pct。全年期间费用率为5.02%，同比+0.07pct，销售、管理、研发、财务费用率分别+0.04pct、+0.04pct、+0.04pct、-0.04pct。资产及信用减值损失合计258.7亿元，同比多损失57.8亿元，投资净收益为8.03亿元，同比减少7.02亿元，综合影响下净利率为2.6%，同比-0.3pct，Q4单季净利率为0.8%，同比-1.1pct。经营现金流净流入205.4亿元，同比增加29.8%，连续第六年保持正向流入，且Q4单季净流入900亿元，全年收现比、付现比分别为102.36%、104.10%，分别同比-0.02pct、+1.90pct。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为406.91、419.66、424.32亿元，同比增速分别为+4.15%、+3.13%、+1.11%，当前股价对应的PE分别为4.88/4.74/4.68倍。公司作为行业
    龙头，在业务规模、盈利能力、资产质量等方面具备显著优势，结合公司订单结构持续优化，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期；房地产销售及回款低于预期；应收账款及合同资产减值风险；海外项目推进不及预期。

养猪成本大幅下降，黄鸡缓冲作用体现

温氏股份(300498)
    事件
    公司发布2025年年报，其中25年实现营业收入1038.62亿元，同比降1.69%，归母净利润为52.66亿元，同比降43.25%。肉鸡、生猪价格虽然下降带动公司营收减少，但养殖成本亦下降明显，公司维持较好盈利。
    同时公司发布2026年一季报，实现营业收入245.26亿元，同比增0.34%；归母净利-10.70亿元，同比转亏，其中包含生猪跌价准备约5亿元。黄鸡虽有盈利，但猪价跌至历史低位，公司亏损较多。
    点评：成本下降明显，黄鸡业务缓冲生猪下行周期影响
    生猪：成本快降，价格下降至亏损。公司养殖成本持续下降，25年全年成本约6.1-6.2元/斤，同比下降约1.1元/斤；至26年3月进一步下降至5.8元/斤（剔除肉猪跌价准备影响），环比下降0.2元/斤，处于行业前列。出栏方面，25年及26年Q1公司分别出栏肉猪4047.69和934.34万头，同比为34.11%和8.73%，公司积极响应政策号召及顺应行业趋势，预计26年出栏同比有所下降。但行业周期下行，猪价低迷，尤其是26年以来价格降至低位。在此影响下，25年Q4起，公司养猪业务开始亏损。经我们测算，25年全年及26年Q1公司头均盈利分别为+150元、-68元。
    黄鸡：周期好转，盈利较好。黄鸡价格自25年三季度起持续向好，叠加公司成本下行，黄鸡业务盈利向好。25年及26年Q1公司毛鸡出栏完全成本稳定在5.7元/斤，优势稳固。公司25年全年及26年Q1分别出栏毛鸡13.03亿只、3.00亿只，同比分别为7.87%、6.68%。26年一季度，公司鸡业实现1.8亿净利润，有效对冲了猪业亏损的影响。
    双主业对冲，维持“买入”评级
    公司顺应行业周期趋势，积极调整出栏节奏，同时持续推进成本下降。我们预计公司26-28年EPS分别为0.13元、2.39元和2.24元。猪鸡双龙头企业，能有效对冲行业周期波动，维持“买入”评级
    风险提示：市场竞争激烈风险，发生动物疫情风险。

电能筑基，算力领跑

远东股份(600869)
    投资要点
    全年扭亏收官，26Q1业绩再攀新高。公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年扭亏为盈，实现营业收入281.08亿元，同比增长7.72%，创历史新高；实现归母净利润0.59亿元，同比增长118.51%，智能电池业务大幅减亏。2026年一季度实现营业收入53.25亿元，同比增长9.26%，创同期新高；归母净利润0.97亿元，同比增长110.36%，扣非归母净利润0.93亿元，同比增长177.47%。未来公司将持续深化“电能+算力+AI”战略，持续加码特种线缆、海缆、机器人线束、高容/固态电池/储能、AI全光互联产品、液冷产品、迭代算力芯片相关的检测设备等具有自主知识产权的高附加值产品，深度掘金能源与数字经济融合赛道，持续构筑核心竞争壁垒，打开长期成长空间。
    新兴赛道业绩高增，AI算力全链条技术布局持续突破。公司算力、人工智能和机器人新兴市场业务实现2025全年营收12.90亿元，同比增长76.50%，业绩实现高速增长，公司持续加大核心研发投入、强化技术创新体系建设，着力推动关键技术突破与产业应用深度落地。其中，在先进散热与高速互联领域，公司持续深化与全球领先人工智能芯片公司在高速互联、液冷等领域的合作，聚焦仿生歧管微通道与复合材料创新，全力推进下一代芯片液冷板合作，同时已获得国内领先AI算力芯片企业的供应商资质，为AI算力基础设施建设提供关键支撑；在芯片算力检测领域，公司为全球领先人工智能芯片公司提供拥有核心技术的检测设备，已交付迭代算力芯片相关检测设备，应用于其迭代产品的性能检测，核心技术能力获得全球头部客户的充分验证；在AI全光互联领域，公司现有年产销300吨光纤预制棒、1000万芯公里光纤能力，正加快推进光棒光纤产销能力提升，持续完善“光棒-光纤-光缆”全产业链布局，目前G.657A1/A2光纤已实现规模化量产，主要应用于AIDC等领域，同时针对AI训练集群、数据中心等场景低延迟、高带宽需求，重点开发OM4/OM5、反谐振空芯光纤，相关专利产品可提升30%单模传输效率、扩展全波段带宽，适配量子计算、AI超算传输需求，前瞻卡位光通信技术制高点，为公司长期成长打开广阔空间。
    定增扩产AIDC光棒，完善全产业链布局。公司发布定增预案，拟非公开发行募资不超过20亿元，其中14亿元拟投向年产1800吨AIDC用全合成光纤预制棒制造项目，6亿元拟用于补充流动资金。项目达产后，公司将新增1800吨AIDC用光棒产能，叠加现有300吨存量产能，光棒总产能迈入2000吨级；同时配套匹配规模的光纤/空芯光纤产能，构建光棒-光纤-光缆全链条自主可控一体化制造体系，大幅降低核心原材料对外依存度。本次定增落地后，公司将升级为具备全球竞争力的AIDC光棒光纤光缆一体化龙头，深度绑定全球头部云服务商等战略客户，加速国内外市场双线布局，卡位新一代信息基础设施建设机遇，为股东创造长期稳健回报。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入331/378/424亿元，实现归母净利润分别为7.5/11.5/16.4亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济周期波动风险；行业政策风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

盈利高景气，资管大空间

瑞达期货(002961)
    核心观点
    核心财务指标全线向好，盈利质量与经营规模同步提升。Q1公司实现营业总收入3.98亿元，同比+108.42%；归母净净利润2.04亿元，同比+151.19%。加权平均ROE达5.19%，同比+2.42pct，盈利能力延续提升。截至Q1末，公司总资产达300.10亿元，较年初+21.84%；归母净资产41.09亿元，较年初+12.67%，整体经营规模实现稳健扩张。
    买方业务发力驱动业绩高增，成本管控亦有助力。分结构看，手续费及佣金净收入实现1.68亿元，同比+98.16%，其中期货经纪净收入1.39亿元，同比+74.14%，反映市场交易活跃度提升下公司经纪业务发展较佳；资管净收入2,838万元，同比+509.18%。利息净收入5,398万元，同比+77.32%，主要系客户保证金存款规模大幅增加，带动利息收入同步提升。投资收入1.55亿元，同比+124.64%。成本端，公司业务及管理费同比仅增长30.63%，管理费用率23.87%、同比-4.81pct。
    资产扩张适配主业发展，业务扩张同时保持财务稳健。资产端，公司总资产较上年末增长21.84%至300.10亿元，核心资产变动精准反映业务发展态势：应收质押保证金6.26亿元，较年初+287.17%，主要系上期所质押保证金增加，直接反映客户交易与套保需求的大幅提升。负债端，公司总负债较上年末增长23.48%至258.57亿元，应付质押保证金与应收端同步增长，业务链条运转顺畅。同时公司完成可转债全部赎回与转股，有息负债结构优化。
    核心业务成长动能充足，买方业务打开长期空间。期货经纪业务方面，随着国内衍生品市场品种持续扩容、机构与个人投资者套保及交易需求持续释放，叠加公司渠道布局优化与客户服务能力升级，手续费收入将维持稳健增长，同时客户保证金规模扩大将持续带动利息净收入稳步提升。资产管理业务方面，一季度资管手续费收入实现5倍以上增长，凸显公司衍生品资管产品的业绩竞争力与市场认可度，公司资管规模有望持续突破，成为公司第二增长曲线。风险管理业务方面，公司对瑞达新控增资1.5亿元，资本金实力进一步增强，叠加大宗商品价格波动下实体企业套保需求持续提升，仓单服务、基差贸易等业务规模有望持续扩张。此外，公司拟收购申港证券股权，若交易完成将实现“期货+证券”业务协同，进一步打开长期成长天花板。
    风险提示：盈利预测及估值不准确，市场竞争风险，流动性与杠杆风险等。投资建议：基于期货市场景气度及公司一季报数据，我们调整了公司资管规模增速、经纪市占率等核心假设，并将2026-28年归母净利润上调10.5%、3.5%、3.8%。公司盈利能力突出、资管等业务具备特色、业务布局具备增长空间，我们维持“优于大市”评级。

2026Q1啤酒业务量价齐升，盈利能力小幅提升

珠江啤酒(002461)
    核心观点
    公司公布2026年一季度业绩：2026Q1实现营业总收入13.0亿元，同比+5.9%；实现归母净利润1.8亿元，同比+14.1%；实现扣非归母净利润1.6亿元，同比+12.3%。
    2026Q1啤酒量价齐升、预计中高档产品销量增速较快。2026Q1销量29.75万吨，在去年同期高基数之上同比+1.0%；吨酒收入4365元/吨，同比+4.8%；吨酒成本2198元/吨，同比-4.0%。预计大单品珠江97纯生保持较快增速，对产品结构及吨酒价格提升的带动较为明显，吨酒成本下降主要系部分原料成本下行、生产管理提质增效改革动作持续推进。
    2026Q1盈利能力同比小幅提升。2026Q1公司毛利率49.6%，同比+4.6pp，主因啤酒业务仍在盈利能力上行通道之中；销售/管理/研发/财务费用率分别为16.5%/8.8%/2.8%/-2.7%，分别同比+0.7/+1.0/-0.4/+0.7pp，销售及管理费用率提升预计与公司加大市场推广力度有关；归母净利率
    扣非归母净利率13.8%/12.6%，同比+1.0/+0.7pp。
    盈利预测与投资建议:我们认为公司目前处于大单品97纯生产品势能持续释放的阶段，目前珠江97纯生在华南市场的8-10元细分价格带具备竞争优势，有望在华南市场持续渗透渠道并提升市占率，从而推动公司销量、吨价、盈利能力持续提升。此外，2025年以来，公司还加强产品创新、完善产品矩阵，营销端适度增加投入，同时内部继续大力推动数字化转型，运维效率持续提升，有助于中长期盈利水平中枢上行。我们维持盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入60.5/62.1/63.4亿元，同比+2.9%/+2.7%/+2.2%；实现归母净利润9.8/10.4/11.0亿元，同比+7.9%/+6.8%/+5.5%；EPS分别为0.44/0.47/0.50元；当前股价对应PE分别为22/21/20倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增速显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。

主业业绩扎实，多赛道协同赋能未来增长

蔚蓝生物(603739)
    事件描述
    2026年4月24日，蔚蓝生物正式发布2025年年度报告及2026年一季报。2025年全年，公司实现营业总收入13.66亿元，同比增长3.43%；归母净利润0.70亿元，同比增长11.45%；扣除非经常性损益后的归母净利润0.19亿元，同比下滑22.64%。2026年一季度，公司实现营业总收入3.45亿元，同比增长11.24%；归母净利润0.18亿元，同比增长86.57%，扣非后归母净利润0.11亿元，同比增长115.79%，盈利表现显著改善。
    事件点评
    主业经营基本盘稳固，细分板块结构性分化凸显。2025年，公司整体综合毛利率43.92%。其中酶制剂作为核心高毛利赛道，实现营收4.69亿元，毛利率高达63.20%，盈利护城河深厚；微生态板块营收2.05亿元，收入同比增长6.01%，规模持续扩张；动物保健品营收3.11亿元，毛利率同比提升0.40个百分点，盈利水平逆势改善。区域端境外业务毛利率46.45%，显著高于境内的43.67%，海外全球化布局持续拉高整体盈利弹性。
    深耕核心赛道，技术优势领跑行业。公司酶制剂业务行业积淀深厚，是国内酶制剂行业十强重点企业，搭建起四大高效蛋白质表达系统与行业领先的AI赋能研发体系，全面掌握菌种筛选、蛋白改造、优化发酵等全链条核心技术，整体技术实力稳居行业第一梯队。同时公司作为国内微生态领域先行布局者，搭建了专属高通量菌株筛选平台与十万株级菌种银行，技术创新体系完备，产品广泛覆盖养殖、水产、农业修复、食品健康等多元应用场景，专利与菌种储备丰富，两大板块长期构筑深厚护城河与领先竞争壁垒。
    研发投入持续加码，技术创新壁垒深厚。公司坚持技术创新核心发展战略，持续加大研发力度。2025年公司研发投入1.39亿元，占营收比重达10.19%，同比增长17.75%，研发投入强度位居行业高位公司搭建六大技术中心、两大重点实验室及多个国家级创新平台，配套成熟高效研发管理体系，年内斩获多项省级科技一等奖，新增多国授权专利近50项，技术成果丰硕。同时公司已建成四大高效蛋白质表达系统，自主创新与成果转化能力强劲，为长期发展筑牢坚实技术根基。
    盈利预测与估值
    预计公司2026-2028年营业收入分别为14.83亿元、16.18亿元17.73亿元，同比增速分别为8.58%、9.07%、9.58%；归母净利润分别为0.78亿元、0.87亿元、0.96亿元，同比增速分别为12.20%、11.01%10.74%。公司2026-2028年业绩对应PE估值分别为48倍、43倍、39倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；养殖疾病及自然灾害风险。

核心产品高速放量，业务结构调整优化，盈利迎拐点

罗欣药业(002793)
    l投资要点
    事件：公司发布2025年年度报告和2026年一季报，2025年全年实现营业收入22.73亿元（同比-14.12%），归母净利润为-2.89亿元（2024年同期为-9.65亿元），亏损大幅收窄70.11%，扣非归母净利润为-2.88亿元（2024年同期为-7.68亿元），亏损收窄62.50%。
    2026年Q1实现营收5.83亿元，同比增长20.72%；归母净利润2415万元，同比增长327.35%；扣非归母净利润396万元，同比增长492.65%。
    核心产品替戈拉生高速放量，业务结构重塑以短期收缩换长期高质发展。公司全年收入同比下降14.12%，主要系抗生素、呼吸系统等传统制剂业务受集采及需求变化影响，以及公司主动剥离亏损业务、收缩低效仿制药和原料药业务所致。其中，抗生素类收入下降42.87%，呼吸系统类收入下降46.99%。
    结构性亮点突出，消化系统业务已成为公司核心支柱。该板块全年实现收入10.78亿元，同比增长31.72%，占总收入比重提升至47.41%。核心创新药替戈拉生片（泰欣赞）作为主要增长动力，全年发货量突破1000万盒，同比增长超过60%。随着三大适应症在2025年全面纳入国家医保目录，为产品进入确定性放量周期奠定坚实基础，预计未来将持续快速增长。
    毛利率持续提升，费用管控成效显现，经营性现金流大幅改善。盈利能力方面，2025年医药工业板块毛利率为52.22%，同比提升8.63pct，主要得益于高毛利率的消化系统产品收入占比持续提升。费用端管控成效显著，2025年销售费用率为40.63%（2024年为43.11%），管理费用率为11.65%（2024年为10.44%），研发费用率则提升至4.03%（2024年为3.30%），体现了公司在优化营销效率的同时，保持对创新的投入。公司经营质量显著改善，经营活动产生的现金流量净额由上年的-1.58亿元转为净流入2.53亿元，同比大幅增长260.32%，主营业务造血能力显著增强。2026Q1高毛利创新药收入占比提升，公司产品结构持续优化，综合毛利率显著改善。经测算，Q1毛利率约为61.0%，较去年同期的46.2%提升了14.8pct。
    l盈利预测与投资建议
    预计公司26/27/28年收入分别为26.4/30.8/35.6亿元（前值：26.5/30.6/-亿元），同比增长16.0%/16.8%/15.6%；归母净利润为1.1/2.5/4.3亿元（前值：1.7/3.2/-亿元），对应PE为53/24/14倍。公司深耕消化道疾病领域，核心品种替戈拉生潜力巨大，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险。

恒生电子2025年年报点评：战略调整致营收承压，提质增效驱利润增长

恒生电子(600570)
    事件：恒生电子发布2025年年度报告。报告期内，公司实现营业收入57.83亿元，同比-12.13%；实现归母净利润12.31亿元，同比+18.01%；实现经营性现金流净额10.67亿元，同比+22.91%。
    营收阶段性承压，经营质量提升。报告期内，公司营收同比-12.13%至57.83亿元，主要系公司主动收缩非核心、亏损产品线，将资源集中到核心产品线。公司注重经营质量提升，盈利能力和现金流显著改善。利润增长的驱动力清晰，一方面是降本增效，销售、管理、研发费用分别同比-21.72%、-18.99%、-11.33%，另一方面是投资收益同比+169.32%至5.26亿元，主要系持有联营企业利润增加及处置股权投资收益增加所致。同时公司加强回款管理，经营性现金流净额同比+22.91%至10.67亿元。
    核心产品线稳步推进，自主可控与AI赋能地位提升。新一代核心业务系统UF3.0市场拓展成效显著，2025年签约客户已达20余家，并在财通证券、国金证券、方正证券等多个标杆客户上线，新架构在自主可控、高并发交易等关键场景通过规模化验证，产品竞争力得到夯实。新一代投资交易系统O45在全行业持续保持较高中标率，并已在保险资管、证券、基金等行业实现多家客户自主创新版本上线落地。公司将“全面拥抱AI”与“自主可控”作为2026年核心战略，全面推进行业自主可控升级工作，并加速从传统软件模式向AI友好型软件转型。
    多元化股东回报体系完善，彰显长期发展信心。公司积极践行“回购+分红+激励”的多元化股东回报体系，2025年度公司拟每10股派发现金红利2.0元（含税），合计派发现金3.78亿元。计入同期股份回购金额后，合计分红金额占归母净利润的比例为32.37%。公司持续推出股票期权激励计划，深度绑定核心人才，为长期发展注入活力。
    投资建议：公司在金融科技行业领先地位稳固，有望持续受益于AI发展、数字化转型与金融信创深化。预计2026-2028年公司营收分别为61.95、68.58、76.71亿元，归母净利润分别为14.08、16.60、19.69亿元，对应EPS为0.74、0.88、1.04元，对应4月22日收盘价的PE估值分别为36.11、30.62、25.82倍。维持“买入”评级。
    风险提示：技术落地缓慢、业务拓展不及预期、市场竞争加剧

公司信息更新报告：2025年经营端企稳恢复，渠道优化初见成效

迪阿股份(301177)
    事件：公司2025年营收同比+2.5%、归母净利润同比+162.3%
    公司发布年报、一季报：2025年实现营收15.20亿元（+2.5%，下同）、归母净利润1.39亿元（+162.3%）；2026Q1实现营收3.61亿元（-11.4%），归母净利润0.38亿元（+81.4%）；公司推动品牌全球化布局，重点拓展高端婚嫁黄金品类，持续巩固核心竞争力。我们维持2026-2027年盈利预测不变并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为2.03/2.86/3.66亿元，对应EPS为0.51/0.71/0.91元，当前股价对应PE为59.4/42.1/32.9倍，维持“买入”评级。
    产品结构优化带动毛利率提升，销售费用率优化显著
    渠道方面，2025年公司线下直营/线上自营/线下联营分别实现营收10.70/3.10/1.23亿元，同比-4.0%/+27.9%/+5.4%，其中线上自营高速增长得益于海外市场拓展及渠道优化；产品方面，求婚钻戒/结婚对戒分别实现营收11.35/3.21亿元，同比-0.1%/+8.3%，婚庆市场阶段性回温拉动婚戒销售稳步回升。盈利能力方面，2025年公司综合毛利率为65.8%（+0.3pct），2026Q1综合毛利率进一步提高至68.7%（+5.1pct），主要系产品销售结构优化带动；期间费用方面，2025年公司销售/管理/财务费用率分别为49.4%/9.5%/3.1%，同比分别-5.6pct/-0.2pct/+2.5pct，销售费用率优化明显。
    渠道优化初见成效，发力布局高端黄金品牌，后续成长潜能可期
    公司“品牌+渠道”双轮驱动，经营基本面逐步企稳：（1）公司坚持“精简规模、提质增效”策略，2025年新开/净开店23/-28家，截至报告期末门店总数345家，其中直营单店收入及坪效分别同比+25.1%/+34.1%，联营单店收入及坪效分别同比+34.0%/+36.2%，客流进一步向优质门店集中；（2）发力布局高端黄金品牌，公司投资高端黄金品牌“宫廷（北京）珠宝”股权，后续发展可期；（3）提升产品创新能力，当前消费逻辑由“社交驱动”转向“保值需求与多场景适用性驱动”，对此公司以创新设计和专利技术研发核心产品，继续夯实竞争优势。
    风险提示：竞争加剧、渠道拓展不及预期、品牌力下滑等。

2025年报：分红比例提升，26Q1利润同比正增长

盛航股份(001205)
    事件
    近期，盛航股份发布2025年报。报告期内，实现营收14.43亿，
    分红政策，公司25年派发现金股息约0.28亿人民币，约占当年25.6%；全年分红1次，每股约0.15元（含税）;若2026第一季度报告披露，营收4.04亿，同比+8.6%；扣非后的归
    点评
    公司主要从事国内沿海、长江中下游及国际散装液体化学品等水36个沿海主要港口、20余个长江及珠江
    截止25年底，控制船舶共54艘，总运力42.5万载重吨，覆盖
    投资评级
    控股子公司盛航浩源另有四艘在建船舶，当建成投产后，有望将
    风险提示
    石化行业景气与海运价格波动风险；安全运营和环保风险；

广发证券2026年一季报点评：业绩超预期，投资收益高增是主因

广发证券(000776)
    业绩超预期，投资收益高增是主因
    2026Q1营总收/归母116.8/47.1亿，同比+64%/+71%，表现超预期，年化加权平均ROE为13.28%，同比+5pct，期末杠杆率4.70倍，同比+0.54倍，环比+0.09倍，H股再融资后杠杆快速补充。我们维持盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为172、186、207亿元，同比+25%、+8%、+12%，当前股价对应PE9.0、8.4、7.5倍，PB1.1、1.0、0.9倍。2026年1月H股完成配售募资39.6亿港元后，公司杠杆迅速扩张，驱动ROE提升达13%，反映海外业务需求旺盛且盈利能力优秀，收入和净利润表现强劲。H股可转债本金21.5亿，2027年1月到期，转股将增资海外子公司。大财富管理业务长逻辑向好，经纪投行向好，自营投资相对稳健，预计基本面保持稳健增长，维持“买入”评级。
    资管收入延续环比增长，旗下基金公司地位稳固
    2026Q1资管净收入24.6亿，同比+45%，环比+20%，表现亮眼，联营合营投资收益3.9亿，同比+117%，环比-28%。据Wind，2026Q1末易方达、广发非货AUM为14841/9365亿，环比-11%/-1%，同比+13%/+20%，偏股AUM为8082/4315亿，环比-24%/-2%，同比-1%/+32%，股票ETF规模下降导致，非货和偏股AUM排名均为第1、第3。
    经纪业务同比高增，自营投资收益超预期，TPL和OCI股票扩表明显（1）2026Q1经纪净收入31.4亿，同比+53%，环比+20%，期末保证金规模2854亿，同比+70%，环比+25%。2026Q1市场股基ADT为3.1万亿，环比+28%，同比+77%。（2）2026Q1投行净收入1.6亿，同比+7%。（3）2026Q1自营投资收益52亿为历史新高，明显超预期，同比+124%，环比+70%，自营金融资产规模4968亿，同比+53%，环比+25%，交易性金融资产/其他债权投资/其他权益工具环比+24%/-18%/+27%，TPL和OCI股票规模增长明显，扩表利于后续投资收益增长，预计债券和客需衍生品业务是扩表主要驱动。（4）成本端，2026Q1业务及管理费54亿，同比+52%，环比+16%，为单季度历史峰值。
    风险提示：股市波动风险；市场竞争超预期；自营投资收益率不及预期。

公司信息更新报告：购物中心客流和销售额持续高增，拿地力度较大

大悦城(000031)
    购物中心客流和销售额持续高增，维持“买入”评级
    大悦城以二次元业态助力持有型物业品牌影响力持续提升，带来购物广场客流和销售额持续高增，且公司通过REIT回流现金并打通资产循环。考虑到未来公司仍有减值压力，我们下调2026-2027年盈利预测，同时新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为-5.8、2.8、9.9亿（原预测2026-2027年为8.7、15.2亿元），EPS分别为-0.13、0.07、0.23元，当前股价对应2027-2028年PE估值分别为43.9、12.6倍；考虑到伴随地产行业基本面逐渐企稳，公司业绩有望迎来反转，维持“买入”评级。
    多方面原因导致2025年亏损，拿地投资强度较大
    2025年公司实现营业收入308.92亿元，同比减少48.98亿元，同比下降13.69%；公司实现结算毛利率31.80%，较2024年同期21.76%上升10.04个百分点；公司实现归母净亏损23.50亿元。公司亏损主要由于：1）投资净收益为-9.93亿元，较2024年同期下降10.39亿元；2）公司计提资产减值准备合计28.98亿元，减少归母净利润19.55亿元。公司销售型业务2025年实现全口径签约金额160亿元，签约面积95万平方米。2025年公司新增2个住宅项目、2个大悦城购物中心项目，分别位于三亚、成都、青岛，总计容建筑面积48.17万平方米，土地总价款38.45亿元，拿地投资强度（金额口径）为24.0%。
    在营项目增加1个，出租率保持高位，融资成本持续下降
    截至2025年末，公司商业项目全国布局44个（含轻资产和非标准化产品），商业建筑面积约470万平方米；公司在营项目37个，较2024年末增加1个，总建筑面积约388万平方米。2025年公司购物中心实现销售额463.7亿元，同比增长15.5%；总客流4.49亿人次，同比提升22.7%，平均出租率94%。2025年公司综合融资成本为3.54%，同比下降52个基点。公司顺利发行私募债、永续中票合计51亿元，有效降低综合融资成本。截至2025年末，公司成功获批“白名单”项目12个、经营性物业贷款项目14个。
    风险提示：第三方项目拓展放缓、关联公司经营不及预期、房地产销售下行。

一季报点评：Q1表现超预期，AI铜箔释放业绩

铜冠铜箔(301217)
    2026年4月27日，公司发布2026年一季报公告：26Q1实现营收18.42亿元、同比+32%，归母净利1.06亿元、同比+2138%，扣非归母净利1.02亿元、同比+2237%。26Q1业绩表现超预期，判断主因全系列铜箔提价，包括高频高速基板用铜箔（HVLP+RTF），普通PCB铜箔（HTE），以及锂电铜箔。
    经营分析
    （1）PCB铜箔：国产HVLP领跑者，报表充分验证高景气趋势。①产品结构方面，随着全球AI基础设施与算力需求持续扩容，高端PCB所用HVLP铜箔供不应求，2025年公司高端HVLP铜箔产量同比+232%，我们预计26Q1公司HVLP铜箔延续同环比增长趋势；②盈利能力方面，26Q1公司整体毛利率为8.79%，环比+5.81pct、同比+6.07pct，毛利率环比改善突出，判断主因系PCB全系列铜箔提价，尤其是HVLP+RTF提价充分落地。③产业地位方面，公司RTF铜箔产销能力在内资企业中排名首位，HVLPI-4代铜箔2025年内已向客户批量供货，正在开发IC封装用载体铜箔，年报提及项目进展为“基本完成开发、正在优化相关工艺”。
    （2）锂电铜箔：2025年12月行业整体提价2000元/吨，我们预计26Q1经营层面同样改善，2025年公司锂电铜箔营收达26.2亿元、同比+58%，毛利率为0.19%、同比+4.85pct。
    （3）财务方面：26Q1铜价整体在区间内稳定，因此没有负面影响利润，26Q1资产减值以及信用减值均有冲回。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到PCB铜箔全系列已进入提价周期，Q1业绩充分体现涨价及HVLP放量带来的增量，我们上调盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.84、8.85和13.76亿元，现价对应动态PE分别为73x、48x、31x，维持“买入”评级。
    风险提示
    HVLP铜箔行业扩产节奏偏快的风险;下游AI需求不及预期;传统锂电铜箔业务盈利能力下滑的风险；铜价上涨影响毛利率的风险。

收入稳健增长，效率持续优化

海天味业(603288)
    业绩简评
    4月27日公司发布一季报，26Q1实现营收90.29亿元，同比+8.57%；实现归母净利润24.44亿元，同比+10.97%；扣非净利润23.47亿元，同比+9.34%，业绩符合预期。
    经营分析
    产品多元化成效体现，Q1实现稳健增长。1）分品类来看，26Q1酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入47.51/9.23/14.22/15.51亿元，同比+7.5%/+1.1%/+4.6%/+20.3%。调味酱增速放缓系同期高基数，酱油、蚝油依旧稳健增长系公司强化场景渗透和高端化升级。其他品类超20%增长系复调、醋、料酒等品类多元化成效显现。2）分区域来看，26Q1南部/北部/西部/东部/中部收入同比+8.4%/+8.1%/+9.7%/+6.6%/+9.4%，其西部、中部增速更快，推测系公司强化餐饮渠道开发及零售新渠道布局。26Q1公司经销商6690家，净减少12家，公司着重优化经销商质量，强化对经销商赋能，以提升单店产出。
    Q1毛利率显著改善，主要系成本下行&产品结构改善。1）26Q1公司毛利率为42.00%，同比+1.95pct，环比+1.77pct。主要系原料大豆、白糖等价格下降，且内部精益生产制造、降低制造费用。2）费用端，26Q1公司销售/管理/研发/财务费率分别为5.75%/2.22%/2.28%/0.22%，同比-0.15/+0.33/+0.02/+1.35pct，财务费率提升系利息收入减少&汇兑损失。3）最终26Q1净利率为27.06%，同比+0.52pct，净利率延续提升态势。
    多品类并驾齐驱，BC同步发展。当前餐饮需求处于弱复苏态势中，公司持续修炼内功、深度开发客户，提高产品交付效率及柔性定制服务能力，预计B端逐步修复。C端则借助现有品牌、渠道优势，完善终端陈列布局、提高单店产出。同时看好公司对内优化各项流程、提升发酵效率，以此应对成本压力，带来利润率改善。
    盈利预测、估值与评级
    预计26-28年公司归母净利润分别为79/87/93亿元，同比+12%/10%/8%，对应PE分别为30x/27x/25x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；成本上涨风险；市场竞争加剧等风险

国内半导体设备需求旺盛，看好零部件业务增长带动业绩修复

新莱应材(300260)
    2026年4月28日公司披露2025年年报和2026年一季报，2025年全年，公司实现营收30.0亿元，同比+5.2%；实现归母净利润1.8亿元，同比-22.7%。2026年一季度，公司实现营业收入7.7亿元，同比14.2%；实现归母净利润0.5亿元，同比+3.7%。
    经营分析
    食品稳健医药承压，半导体复苏高增。分业务来看，25年公司食品类业务收入17.7亿元，同比增长5.2%；医药类业务收入2.7亿元，同比下降11.4%；泛半导体业务收入9.6亿元，同比增长11.1%，主要系全球半导体市场复苏及AI算力需求驱动，行业进入上行周期。2025年度公司销售毛利率为24.8%，同比下降0.9%；毛利率的变化原因主要系生物医药业务受行业新旧动能转换调整期影响，下游需求波动导致收入下降，同时资产减值损失计提增加影响当期利润；销售/管理/研发费用率分别为6.4%/4.9%/4.4%，销售费用和管理费用的上升主要系随业务扩张及人员成本增加。依托于流体控制、真空密封及系统集成的核心技术，巩固一体化服务。公司坚定实施“设备+包材”一体化服务模式巩固食品领域市场份额。在主营业务方面，公司持续聚焦于高洁净应用材料领域，相关产品的市场需求保持稳定。公司拥有自主品牌“AdvanTorr”（真空产品）和“NanoPure”（气体产品），可广泛应用于半导体设备、泛半导体设备及相关厂务系统。公司全资子公司方新精密主营气体分配盘（ShowerHead）和工艺套件（ProcessKits），应用于半导体集成电路薄膜及刻蚀制程设备。随着AI算力基础设施的蓬勃发展，公司全资子公司菉康普挺紧抓市场发展机遇，依托公司在高纯洁净流体控制、真空密封及系统集成领域积累的核心技术，以及原有阀门、过滤器、管件、接头等产品在流体控制领域的成熟应用基础，将业务延伸至数据中心液冷领域。
    盈利预测、估值与评级
    我们预测公司26~28年分别实现归母净利润为2.5、3.7和5.1亿元，分别同比+45%/+48%/+36%，对应EPS分别为0.62/0.92/1.24元，公司股票现价对应PE估值为80/54/40倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业景气度下行；汇率波动的风险；地缘政治风险。

业绩稳健，关注扩产+机器人布局

科达利(002850)
    业绩简评
    3月27日，公司发布2025年报，2025年公司收入152亿元，同比+26%，归母净利润17.6亿元，同比+20%；4月27日，公司发布26年一季报，26Q1公司收入41亿元，同比+37%，归母净利润4.6亿元，同比+19%。
    经营分析
    业绩稳步上行。公司25年毛利率23.7%，同比-0.6pct，四费率9.3%，同比基本持平，归母净利率11.6%，同比-0.6pct；26Q1公司毛利率21.2%，环比-3.8%，四费率9.5%，环比+1.7pct，归母净利率11.1%，环比-1.4pct。
    公司持续优化客户服务。公司积极为宁德时代、中创新航、LG、松下、特斯拉、ACC、三星、亿纬锂能、欣旺达、蜂巢能源等众多行业内优质客户提供配套服务。客户认可度方面，公司凭借卓越的技术实力与稳定的供应链，先后获得宁德时代特别贡献奖、中创新航“钻石供应商”称号。
    海外内积极扩产，巩固市场地位。25年公司使用自有资金不超过5000万欧元在匈牙利投资建设动力电池精密结构件三期项目；将原计划投资建设的马来西亚锂电池精密结构件项目变更为投资建设泰国新能源锂电池精密结构件项目；美国方面，公司将美国项目的实施地点由原印第安纳州变更为威斯康星州。
    完善核心零部件布局，构建机器人业务体系。25年，公司与苏州伟创电气、浙江银轮、上海开普勒机器人等共同投资设立了苏州依智灵巧驱动科技，并签署了《合资设立公司协议》。公司机器人业务聚焦核心零部件赛道，形成了以减速器为主的旋转关节、以丝杠为主的直线关节以及灵巧手三大方向协同的产品布局。公司围绕机器人核心运动控制环节，持续推动机器人产业应用的落地。
    盈利预测、估值与评级
    科达利作为结构件全球龙头，持续保持领先地位，盈利稳定性得到业绩验证，看好机器人部件第二增长曲线的开拓。我们预计26-28年公司归母净利润分别为23.3/28.4/33.9亿元，维持“买入”评级，重点推荐。
    风险提示
    新能源汽车、储能需求不及预期，产能释放不及预期。

看好盈利能力逐季修复，产能逐步释放支撑收入增长；维持买入

亿纬锂能(300014)
    1季度出货量保持较快增长，盈利能力有望逐步改善。2026年1季度，公司电池出货延续增长态势，其中动力电池出货14.3GWh，同比增长40.9%；储能电池出货20.4GWh，同比增长60.8%。当季实现营业收入206.8亿元，同比增长61.6%；归母净利润14.5亿元（业绩预告区间为13.76–14.87亿元），同比增长31.3%；扣非归母净利润11.2亿元，同比增长36.3%。1季度毛利率为14.0%，同比及环比均有所回落，主要受原材料价格上涨影响。公司已于1季度完成与客户的价格沟通，预计自2季度起价格联动机制逐步落地，成本传导将更加顺畅，盈利能力有望逐季修复。
    产能稳步释放，预计2026年出货规模同比增长~65%。公司在新技术领域持续布局，155Ah钠电电芯已具备量产条件；固态电池方面，已发布动力（60Ah）及消费（5–10Ah）产品，预计于2027年实现小批量生产。产能端推进有序，马来西亚二期储能项目预计于2026年3季度开始爬坡，全年出货约4–5GWh；匈牙利项目计划于2027年底至2028年初实现量产交付；大圆柱电池预计全年交付超过13GWh。公司今年以来新增规划产能~230GWh，其中两个项目预计于2027年2季度实现交付能力。公司指引2026年电池出货量超过200GWh，同比增长~65%，2027年仍有望保持超40%的增长。
    消费和投资业务向好，维持买入。公司消费业务毛利率于2025年达到26%，随着马来西亚工厂产能逐步释放，我们预计全年仍可保持约35%的增长，对利润形成一定支撑。同时，公司通过投资收益（包括镍矿及合资工厂经营收益）以及期货套保，对冲了部分原材料价格上涨带来的成本压力。基于价格联动机制逐步落地、电池价格有所上行的预期，我们将2026–2028年收入预测上调4%–11%至951.0/1258.0/1460.0亿元，并将同期净利润预测上调4%–9%至75.7/103.5/129.1亿元。基于DCF模型，维持目标价94.74元，对应26倍2026年市盈率。整体来看，锂电行业需求仍具支撑，公司产能稳步释放，有望带动收入持续增长，维持买入评级。

2025年报&2026一季报点评：Q1业绩恢复增长，精密减速器业务持续推进

国茂股份(603915)
    投资要点
    2025年收入小幅增长，2026Q1利润端恢复增长：
    2025年公司实现营收26.46亿元，同比+2.18%；实现归母净利润2.35亿元，同比-19.93%；实现扣非归母净利润1.81亿元，同比-12.15%。公司2025年收入端保持增长，利润端有所承压，主要系市场竞争激烈，产品售价及销售毛利率有所下降，叠加非经常性损益影响。2026Q1公司实现营收6.57亿元，同比+9.25%；实现归母净利润0.55亿元，同比+27.85%；实现扣非归母净利润0.50亿元，同比+30.90%，业绩实现恢复性增长。
    分产品看：齿轮减速机实现营收19.86亿元，同比+1.81%；摆线针轮减速机实现营收3.32亿元，同比-6.83%；GNORD减速机实现营收1.10亿元，同比+24.38%；摩多利减速机实现营收1.35亿元，同比+39.31%；配件其他实现营收0.51亿元，同比-20.75%。
    销售毛利率有所承压，2026Q1销售净利率改善：
    2025年公司销售毛利率为20.57%，同比-0.55pct，2026Q1单季度销售毛利率为19.51%，同比-0.12pct。公司销售毛利率有所下滑，主要系减速机行业竞争激烈，产品售价及销售毛利率有所下降。分产品看，齿轮减速机/摆
    2025年公司销售净利率为9.13%，同比-2.35pct；2026Q1单季度销售净利率为8.69%，同比+1.46pct。2025年公司期间费用率为10.32%，同比+0.48pct，销售/管理/财务/研发费用率为2.40%/3.32%/-0.07%/4.67%，同比-0.13pct/+0.48pct/-0.01pct/+0.13pct，期间费用率基本保持稳定。
    工业传动基本盘稳健，精密减速器业务持续推进：
    2025年公司工业传动用减速机业务继续发挥业绩稳定器作用，工业传动用减速机业务销量同比增长约6.2%，已连续三年实现增长。分类别看，模块化减速机、硬齿面减速机全年销量均实现两位数增长，工业齿轮箱全年销量同比增长约11%；工程行星减速机销售额创历史新高，在海工、电梯、破碎撕碎设备等领域持续取得订单。作为公司高端化战略的重要抓手，捷诺全年销售订单同比实现较快增长，产品顺利进入高精密机床、氧化铝设备领域，持续补充高端细分市场布局。
    公司积极布局以精密减速器为核心的新兴业务。摩多利传动专注于精密行星减速机领域，2025年收入同比+39.31%，销售毛利率同比+2.19pct，产品导入高端机床、机器人、新能源等应用场景，并与国茂销售体系协同，在AGV、锂电、铝型材及机器人等领域实现业务突破。国茂精密以谐波减速器为战略支点，积极与主机厂开展商务对接、样品试制与试机测试，初步构建机器人产业配套业务生态。2025年7月，公司参股艾克斯智节，布局机器人关节模组赛道，有望整合传动技术与产业资源，为构建未来增长曲线积蓄力量。
    盈利预测与投资评级：考虑到减速机行业竞争仍较为激烈、公司利润端有所承压，我们下调公司2026-2027年归母净利润预测为3.03(原值3.43）/3.48（原值4.00）亿元，预计2028年归母净利润为3.98亿元，当前股价对应动态PE分别为33/29/25倍，维持“增持”评级。
    风险提示：制造业复苏不及预期，下游需求不及预期，精密减速器及机器人业务推进不及预期。