中科蓝讯：25Q2业绩环比改善，AI端侧布局逐步兑现

中科蓝讯(688332)
    主要观点：
    事件：中科蓝讯发布2025年半年度报告
    公司25H1实现营业收入8.1亿元，同比增长2.6%；实现归母净利润1.3亿元，同比下降2.6%；实现毛利率22.9%，同比增长0.9pct。公司上半年净利润同比略有下滑，主要系公司持续加大研发力度，报告期内研发投入达0.8亿元，研发费用率同比提升1.2pct至9.3%。公司Q2业绩环比改善显著，实现营业收入4.4亿元，同比增长3.8%，环比增长21.0%；实现归母净利润0.9亿元，同比增长8.1%，环比增长92.1%；实现毛利率23.0%，同比下降0.4pct，环比增加0.1pct。Q2利润水平的提升主要得益于收入回暖及研发费用投入从Q1高点回落。AI端侧布局逐步兑现，打开ASP增长空间
    1）AI耳机/音箱：公司“讯龙”系列芯片已在AI耳机领域取得关键突破，BT895X平台完成与火山方舟MaaS平台对接，已应用于FIIL AI耳机；BT893X芯片搭载于Nothing CMF Buds2a TWS耳机，集成ChatGPT语音交互。公司亦与百度在智能音箱领域合作，BT896X芯片已应用于小度添添AI平板机器人。2）AI玩具：公司推出的首款Wi-Fi芯片AB6003G是布局AI玩具生态的核心，推动传统玩具向智能化、个性化、交互化方向升级。
    Wi-Fi产品落地，新兴品类持续高增
    1）Wi-Fi产品线：公司推出首款Wi-Fi+BT+音频三合一SoC AB6003G，致力于为各类智能设备提供稳定、高速、低功耗的无线网络连接解决方案；2）智能穿戴与OWS：凭借高性价比的AB568X/569X手表方案，公司在印度等市场份额持续提升。同时，公司在开放式耳机（OWS）领域保持技术领先，新一代芯片全面支持OWS形态并内置自研低音增强模块，有望受益于OWS耳机渗透率的提升。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司营业收入为22.9/28.1/34.1亿元（前值22.9/28.1/33.9亿元），归母净利润为3.8/4.8/6.1亿元（前值3.8/4.8/6.1亿元），对应EPS为3.18/3.98/5.09，对应PE为43.97/35.13/27.45x，维持“增持”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期风险，扩产进程不及预期风险，新业务开展不及预期风险等。

灿集众能，芯务集成

灿芯股份(688691)
    l投资要点
    完成流片验证项目数量同比增长奠定量产业务基础，充足订单储备支撑未来增长。2025H1，公司实现营业收入2.82亿元，受客户需求波动影响，公司本报告期营业收入同比有所下降，但一方面公司芯片设计业务收入同比呈现增长趋势，且本报告期完成流片验证的项目
    数量亦同比增长，为公司后续量产业务收入奠定了基础；另一方面公司2025Q2芯片量产业务收入环比增长24.80%，呈现改善态势。2025H1，公司综合毛利率为18.49%，同比有所下降，主要系全定制服务收入占比下降，而全定制服务项目通常毛利率更高。公司2025H1期间费用合计1.33亿元，较去年同期增加2,715.37万元，同比增长25.76%，主要系公司持续围绕“IP＋平台”开展研发工作，在高速接口IP、高性能模拟IP及系统级芯片平台方面持续取得研发进展，2025H1共发生研发费用9,141.75万元，同比增长43.25%。受前述营业收入和毛利率下降及期间费用增长等因素影响，公司2025H1实现归母净利润-6,088.23万元，扣非归母净利润-7,005.56万元。截至2025年6月30日，公司在手订单合计金额为8.61亿元（含税，下同），其中芯片设计业务在手订单3.07亿元，芯片量产业务在手订单5.54亿元，充足订单储备支撑未来增长。
    深耕主营业务，为下游客户提供高价值、差异化的一站式芯片定制服务。借助公司自身在工艺、自主IP及SoC核心技术方面的优势，公司与业内知名的系统厂商和芯片设计企业开展合作，公2025H1来自系统厂商、芯片设计公司及其他类型客户的收入占比分别为25.50%、65.16%和9.34%。本报告期内，公司提供芯片设计服务的用于国产测试机台的芯片成功流片，该芯片基于SMIC40LL工艺，实现了1,600Mbps的DDR IO接口吞吐率，支持4通道的激励输出和对比，同时每个通道拥有256组Time-Sets的Edge选择，实现了测试机台高速数字信号的全相位采集，同时集成了温度传感器，处理器能够根据温度信息动态调整内部电路的Skew值。目前，公司提供芯片设计服务的MRAM控制芯片项目持续推进，预计将于年内流片。另外，公司提供芯片设计服务的智能网络芯片在特殊工艺平台上进行设计实现，是公司在此工艺平台上的首个项目。公司提供芯片设计服务的单点LED驱动芯片目前已通过第一次MPW功能验证，预计将于年内NTO流片。
    “IP＋平台”研发取得积极进展，加速布局车规芯片、人工智能、先进封装等新兴领域。报告期内公司持续围绕“IP＋平台”开展研发工作，在高速接口IP、高性能模拟IP及系统级芯片平台方面持续取得研发进展。公司持续加大在车规级芯片平台方面的投入力度，公司自研的车规MCU平台在本报告期内已经MPW回片，并完成点亮测试和基本功能验证，验证结果正常并达到平台研发预期。在人工智能、数据中心及智能汽车等领域的强劲需求驱动下，高速接口IP技术正加速迭代，成为芯片设计的核心支撑之一。公司在多工艺平台IP研发领域取得多项积极进展。与此同时，公司已开展基于28nm工艺平台的28Gbps SerDes IP的设计开发工作并即将进入流片验证阶段，重点布局高速互连技术储备，未来将用于25Gbps以上以太网物理层芯片及车载高速视频传输芯片等领域。公司亦进一步结合3D封装技术优化IP互连效率，上述IP适配Chiplet架构对高带宽、低延迟的需求，能够助力客户实现异构集成设计。
    l投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为6.5/10/13亿元，归母净利润分别为-1.1/0.4/1.1亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。
    l风险提示
    业绩大幅下滑或亏损的风险；核心竞争力风险；市场竞争加剧风险；技术人才流失风险；定制芯片量产需求不及预期的风险；毛利率波动的风险；宏观环境风险。

公司产能投放在即，持续深入机器人赛道

伟创电气(688698)
    结论与建议：
    公司专注工业自动化赛道，核心产品包括变频器、伺服系统及PLC等。2025上半年公司实现收入9.0亿元，YOY+16.4%，整体增长稳健，幷且苏州、常州生产基地即将投产，保障后续业绩增长。此外，公司持续深入机器人赛道，有望在关节模组、灵巧手领域实现产业化落地。我们看好公司未来发展前景，维持“买进”的投资建议。
    点评：
    2025H1收入稳健增长，苏州、常州基地即将投产：2025H1公司实现收入9.0亿元，YOY+16.4%，主营业务增长稳健，其中变频器、伺服系统分别实现收入5.6、2.9亿元，YOY分别为+13.2%、14.1%，幷且在低压变频器和伺服系统的市场占有率呈增长趋势。面对工业节能环保和智能制造转型的机遇，公司一方面深耕船舶、港口、电网等领域，旗下AC800系列和AC310-Pro系列变频器已获得中国船级社（CCS）型式认可证书，具备为船舶及海上设施供货的能力；另一方面，公司持续推进产能建设，苏州数字化生产基地即将投产，预计年产变频器、伺服驱动器等百万台，常州高端电气装备生产基地也已顺利封顶，将以港口、船舶、海工系统业务为主，两基地的产能投放将保障未来收入增长。
    公司积极布局机器人产业，关节模组、灵巧手领域进展领先：公司从关节模组和灵巧手两条路线切入机器人产业。其中，在关节模组领域，公司成功研发RB100系列伺服一体轮、RB200系列谐波/行星/直线关节模组、RB300系列伺服一体机等产品，核心零部件如无框力矩电机、低压伺服等也成功自研；灵巧手模组正逐步推进，但ECH系列无刷空心杯电机、SD200空心杯电机驱动器等核心部件已实现自研幷进入公司产品线。而从产业角度看公司进展迅速，一方面与科达利、上海盟立共同持股建立伟达立，聚焦机器人关节模组，以快速抢占市场份额；另一方面，公司与科达利、银轮股份、开普勒机器人及伟立成长合资设立苏州依智灵巧驱动科技有限公司，集合各方在电机、减速器及应用场景的优势，合力打造中国领先的机器人灵巧手供应商。综上所述，公司已完成“关节模组+灵巧手”双轮驱动布局，核心部件自主可控，产业链合资落地，具备快速放量与领先卡位优势，机器人有望成为第二增长曲线。
    盈利预测及投资建议：预计2025-2027年公司实现净利润2.7亿元、3.5亿元、4.3亿元，yoy分别为+11%、+28%、+24%，EPS分别为1.3元、1.6元、2.0元，当前A股价对应PE分别为60倍、46倍、38倍，我们看好公司未来发展前景，维持公司“买进”的投资建议。
    风险提示：行业竞争加剧、贸易战风险、人形机器人业务进展不及预期

2025年中报点评：传统圆柱周期向上，新业务打开弹性空间

蔚蓝锂芯(002245)
    投资要点
    事件：公司2025年上半年实现营收37.27亿元，同比增长21.6%；实现归母净利润3.33亿元，同比增长99.1%；扣非归母净利润3.56亿元，同比增长186.5%。公司2025年Q2实现营收19.99亿元，同比增长22.2%，环比增长15.7%；实现归母净利润1.91亿元，同比增长98.0%，环比增长35.0%；扣非归母净利润2.08亿元，同比增长175.0%，环比增长41.2%。盈利方面，公司2025年上半年销售毛利率/净利率分别为20.8%/9.9%，分别同比变化5.8pp/3.5pp。公司2025年Q2销售毛利率/净利率分别为21.1%/10.6%，分别环比变化0.7pp/1.4pp。费用方面，公司2025年上半年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%/1.6%/5.7%/0.3%，分别同比变化0.2pp/-0.4pp/-0.2pp/-0.1pp。
    公司锂电池出货量稳中有进，盈利能力稳定。2025年上半年，公司锂电池业务实现营业收入约16亿元，同比增长44%，出货约3.1亿颗，其中二季度约1.8亿颗，营收约9亿元。公司马来工厂已经投产，未来出货量稳步上升。公司上半年单颗盈利约0.5元，下半年在稼动率提升情况下，有望进一步提升。我们预计，公司锂电池全年出货在7亿颗左右。
    技术不断提升，下游应用领域逐渐拓圈，打开增长空间。为解决机器人行业核心痛点，联合Molicel推出了全新高容量圆柱电芯21700-M65A。该产品已于今年6月正式发布。在固态圆柱电芯领域，率先发布了更高安全性、更长寿命、更广温区适应性的新款具备量产能力的半固态圆柱21700-60HES产品，60HES体系突破350Wh/Kg大关。下游开拓上，除了传统电动工具、清洁电器、智能出行（电踏车/电摩）等市场，同时BBU模块(数据中心后备电源)、eVTOL、AI机器人等新应用场景的出现，支撑未来整体市场容量不断扩大。
    LED及金属物流业务维持稳定。2025年上半年，公司继续贯彻推动LED业务从普通照明领域向背光领域转型的战略发展规划，实现收入约8.6亿元，同比增长14.6%，毛利率25.63%，提升9.77pp。金属物流业务，上半年营收11.9亿元，同比增长2.9%，继续保持良好运营态势。
    盈利预测与投资建议。公司工具锂电池行业逐季度修复，高倍率电池下游应用场景加速扩大，需求有望高速增长。2025-2027年归母利润为7.09/9.57/11.24亿元，维持“持有”评级。
    风险提示：锂电池需求不及预期、行业产能过剩导致价格战、LED行业整体低迷等风险。

Meta推出新款AI眼镜，搭载公司多款芯片

艾为电子(688798)
    事项：
    9月18日，Meta在Meta Connect上，推出首款配备显示屏的智能眼镜Meta Ray-Ban Display和新版本的Ray-Ban Meta（Gen2）智能眼镜，同时推出面向Quest3和Quest3S VR头显用户的全景扫描方案Hyperscape功能。公司多款芯片应用于Meta Ray-Ban智能眼镜系列与Quest MR系列。
    国信电子观点：1）智能眼镜、MR生态日益成熟，AI技术的发展也有望为其赋能，从而带动销量增长；2）公司多款芯片应用于Meta产品中，具有标杆作用，未来也有望应用于更多品牌产品中。我们维持公司业绩预测，预计2025-2027年归母净利润为3.93/5.23/6.21亿元，对应2025年9月19日股价的PE分别为51/39/33x。公司累计拥有40多种产品子类，产品型号总计近2000款，广泛应用于消费电子、工业互联和汽车市场，维持“优于大市”评级。
    评论：
    Meta推出新款智能眼镜和面向VR头显的全景扫描方案
    9月18日，Meta召开今年的Meta Connect，展示了其在可穿戴技术、虚拟现实、增强现实等领域的最新成果，让眼镜成为AI入口。
    1）Meta推出首款配备显示屏的智能眼镜Meta Ray-Ban Display，该眼镜在右侧镜片上配备了一块全彩高分辨率屏幕。右眼嵌入彩色光波导HUD，可在不影响视线的情况下显示关键信息；支持字幕翻译、导航地图、消息提醒，甚至相机取景预览；搭配Meta Neural Band神经腕带，通过手势和肌电信号实现精准操控，还能实现“空中打字”；混合使用续航约6小时，搭配充电盒总续航30小时。
    2）Meta发布新版本的Ray-Ban Meta（Gen2）智能眼镜，致力于打造大众型AI眼镜。其电池续航时间长达八小时，几乎是初代型号的两倍；仍然配备1200万像素的超广角摄像头，支持3K视频拍摄，并允许佩戴者以高达每秒60帧的速度录制视频。Meta还升级了眼镜附带的充电盒，能额外提供48小时的电量，高于之前的36小时。
    3）Meta正式为旗下Quest3/3S VR头显推出Hyperscape全景扫描方案，可将现实场景扫描转化成虚拟现实空间，允许佩戴Quest3或Quest3S头显的用户扫描周围环境，并将其转化为一个数字空间。Meta去年在Meta Connect大会上首次展示了该功能的演示，现在用户可以通过Hyperscape Capture应用程序试用其测试版。
    公司多款芯片应用于Meta Ray-Ban智能眼镜系列与Quest MR系列
    在AR智能眼镜、MR头显等新一代可穿戴与沉浸式设备中，用户对设备轻量化、长续航和细腻交互反馈提出了更高要求。如何在有限空间内实现精准的光学控制、高效的能源管理以及可靠的传感检测，成为行业核心痛点。公司多款芯片搭载于Meta Ray-Ban智能眼镜系列与Quest MR系列，助力Meta提高性能与用户体验。
    投资建议：维持“优于大市”评级
    我们维持公司业绩预测，预计2025-2027年归母净利润为3.93/5.23/6.21亿元，对应2025年9月19日股价的PE分别为51/39/33x。公司累计拥有40多种产品子类、产品型号总计近2000款，广泛应用于消费电子、工业互联和汽车市场，将受益于智能眼镜、VR等可穿戴设备销量增加，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    新产品研发不及预期； 客户验证及导入不及预期； 需求不及预期， 竞争加剧的风险。

第三方专业测试技术服务商，“一体两翼”战略推动公司发展

利扬芯片(688135)
    核心观点
    国内知名的独立第三方专业测试技术服务商，以集成电路测试为基础，“一体两翼”战略推动公司发展。公司主营业务包括集成电路测试方案开发、晶圆测试、芯片成品测试服务。公司以集成电路测试为主体，以晶圆激光开槽、隐切、减薄等技术服务为左翼，以面向无人驾驶和机器人应用的全天候超宽光谱叠层图像传感芯片等技术服务为右翼，打造“一体两翼”的战略布局。2025年上半年，公司集成电路测试业务实现营收2.77亿元，同比增长21.85%，晶圆磨切业务实现营收674.54万元。公司晶圆磨切业务作为测试主业的延伸，前期布局产能逐步释放，正成为公司新的增长点。
    2025年上半年营收稳健增长，二季度扭亏为盈。公司发布2025年半年度报告，1H25实现营业收入2.84亿元（YoY+23.09%），归母净利润-706.11万元，亏损同比收窄。其中，2Q25营业收入达1.54亿元（YoY+35.29%，QoQ+18.38%），归母净利润52.34万元，实现单季度盈利。业绩增长主要得益于部分品类延续去年旺盛的测试需求，部分存量客户终端需求好转，以及新拓展客户新产品陆续导入实现量产测试，带动（高算力、存储、汽车电子、卫星通讯、SoC、特种芯片等）芯片测试收入同比大幅增长。同时，“一体两翼”战略布局中的晶圆磨切业务快速增长，上半年营收同比增长111.61%。
    布局无人驾驶与机器人领域，打开未来成长空间。2024年公司子公司光瞳芯与叠铖光电签订战略合作协议，约定由光瞳芯独家为叠铖光电提供超宽光谱叠层图像传感芯片的晶圆异质叠层以及测试等工艺技术服务。叠铖光电打造的“全天候超宽光谱图像传感器芯片”旨在提升自动驾驶安全性以满足辅助/自动驾驶需求，同时适用于机器人视觉的高精度和宽光谱智能识别。该芯片已于2025年5月完成全部工艺并成功点亮，7月公司与叠铖光电联合打造的“TerraSight”芯片在矿场卡车上成功演示。此外，基于公司在汽车电子、高算力、存储及传感器等领域积累的测试解决方案矩阵，与机器人芯片领域形成显著技术协同，可实现解决方案的快速复用与定制，为公司拓展机器人测试业务提供坚实支撑。
    投资建议：预计公司2025-2027年营业收入同比增长24.6%/24.2%/23.0%至6.08/7.56/9.30亿元，归母净利润为-0.20/-0.02/0.26亿元，我们看好公司作为第三方专业测试技术服务商，集成电路测试主业稳步发展，“一体两翼”战略布局带来的业绩增长，给予“优于大市”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，进口设备依赖风险。

持续向内求+向外拓

浙江自然(605080)
    公司发布25年半年报
    25Q2公司营收3亿，同增1%，归母净利0.5亿，同减20%。25H1营收7亿同增14%，归母净利1.5亿同增45%。
    2025年上半年，公司“向内求”：1、利用AI赋能研发与生产，加速数智化战略的落地，助力数据分析与模拟，优化产品设计流程；并在生产排单中实现设备与资源智能调配，提高生产灵活性与响应速度，全方位推动产业升级。2、不断加快海外产能布局，应对变幻莫测的国际环境，优化供应链配置，响应客户需求，增加企业抗风险能力。
    同时“向外拓”：1、从传统户外床垫出发，到新能源车精致轻奢露营生活方式，加强水上用品和保温箱包的市场拓展，公司一直引领露营经济，贴合大消费发展趋势。2、公司不断寻找新客户，打破客户界限，拓宽企业发展道路，突破公司战略高度。
    垂直一体化产业链优势凸显
    公司掌握了TPU薄膜生产及面料复合技术、聚氨酯软泡发泡技术、高周波熔接技术、热压熔接技术等关键工艺和技术。公司生产流程保持从源头开始介入，从而实现从原材料到中间材料到制成品的全过程自控自制，逐渐形成独具特色的垂直一体化产业链。不仅具有成本的优势，更有质量、交期方面的综合优势，有效提升了公司抗风险能力和议价能力。
    公司在多年的经营中，同全球200多个品牌建立良好的合作关系，客户覆盖专业国内外户外运动品牌、大型商超、新能源车企等类型；产品涉及高、中、低各种档次。未来，公司将立足于户外运动用品领域，建立以TPU复合面料、熔接加工技术为核心，依托优质客户，逐步向家用充气床垫、高级保温箱包、水上用品等多品类进行开拓的发展规划。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    考虑国际关税政策变化影响，基于25H1公司业绩表现，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利润为2.5/3.3/4.1亿元（前值分别为2.8/4.0/5.4亿元），对应PE分别为15/11/9X。
    风险提示：宏观经济环境风险，客户集中度较高的风险，订单不及预期，新品开拓不及预期等

燕麦龙头业绩高增，成本红利持续释放

西麦食品(002956)
    事件描述
    公司2025年上半年实现营收11.49亿元，同比增长18.1%；Q2营收4.93亿元，同比增长21.0%。公司归母净利润0.81亿元，同比增长22.5%。Q2净利润实现0.27亿元，同比增长25.2%。
    事件点评
    复合燕麦驱动增长，品类结构优化。复合燕麦作为核心增长引擎，H1其营收占比达48.4%，实现5.56亿元的收入，同比增长27.6%；其毛利率达到48.8%，同比增加2.3个百分点。该品类主要受益于燕麦+系列大单品的放量。同期纯燕麦片实现4.21亿元的收入，同比增长13.2%。冷食燕麦片表现超预期，行业出清后进行恢复性增长，H1其收入达到0.86亿元，同比增长27.2%。
    线下渠道拓展合作，新零售积极贡献。公司在南方大区营收实现6.83亿元，同比增长20.1%，北方大区营收实现4.27亿元，同比增长13.3%。与永辉、沃尔玛等商超建立深度合作的同时，零食量贩渠道的助力和山姆会员店的新品入驻有效提升公司销量。
    成本红利释放，毛利率改善。公司H1毛利率43.6%，同比增加1.1个百分点；Q2毛利率43.5%，同比增加2.6个百分点。主要源于澳洲燕麦采购成本锁价的下降，及高毛利复合燕麦占比的提升。公司H1净利率为7.1%，同比增加0.3个百分点，政府补贴减少使Q2扣非净利率下滑。
    投资建议
    预计公司2025-2027年EPS分别为0.78/1.00/1.25，对应公司9月19日收盘价21.39元，2025-2027年PE分别为27.3/21.4/17.2。2025-2027年
    营收分别实现22.90亿/27.41亿/33.09亿，同比增长20.8%/19.7%/20.7%，其燕麦单品爆发式增长，成本红利释放，同时公司多方位合作渠道，进军大健康业务，首次覆盖，给予“增持-A”评级。
    风险提示
    宏观经济恢复不及预期；远期原材料价格波动影响盈利情况；食品安全风险影响企业形象。

整体经营情况企稳，期待新领域催化

三旺通信(688618)
    事件描述：
    公司发布2025半年度报告。2025H1，公司实现营收1.72亿元，同比+10.05%；实现归母净利润0.16亿元，同比-36.72%；扣非后归母净利润为0.11亿元，同比-30.69%。单二季度来看，公司实现营收0.91亿元，同环比分别增长12.89%、13.03%；归母净利润实现0.08亿元，同环比分别-18.36%、+1.07%。
    事件点评：
    公司主要业务板块企稳回升，有望迎来收入拐点。分应用场景来看，2025H1，公司智慧能源、智慧交通、工业互联网、智慧城市以及其他行业板块分别实现营业收入8909.77万元、3151.15万元、2412.26万元、785.15万
    元、1951.76万元，同比分别+8.4%、+3.4%、+64.6%、-16.8%、-0.5%。智慧能源主要由传统电力项目、新能源项目需求带动；智能制造行业受益于智能仓储、智能物流等增量空间较大的行业。产品结构上，公司工业交换产品、工业网关及无线产品、其他产品，分别实现营业收入13183.43万元、3110.22万元、916.45万元，分别同比+6.4%、+11.9%、+96.3%。
    继续加大投入，稳固核心竞争壁垒。2025H1，销售、管理、研发费用分别为3454.24、1841.74、4404.76万元，同比分别+10.11%、-9.16%、+31.67%。销售方面，公司持续加强团队建设、市场布局及研发投入力度，加大海外市场布局，解决方案相关产品占比增加，客户由设备商、集成商转向业主、集团公司，随着后续产品导入，相关费用有望企稳。研发方面，公司持续保持前沿技术高投入，重点攻克TSN、边缘计算、AI等技术，公司TSN网络整体解决方案不断完善，产品处于国内领先水平。我们认为，公司高研发带来了坚实的技术壁垒，为创新提供强大动力，同时持续深化由单一通信产品提供商向场景化软硬件产品解决方案提供商和工业互联网平台提供商的转型升
    级，大量新产品已经进入送样验证阶段，未来或将放量，同时公司边缘网关与AI融合可实现对海量数据的理解和推理，有望提高产品对各行业的深度适配能力，受益于各行业的AI化浪潮。
    四大领域仍保持竞争优势，垂直方向挖掘新需求。智慧能源受益于无人化、自动化、数值化、智能化进程，国内智能煤矿建设仍然处在初级示范引领阶段、智能矿井比重不足20%，仍有较大的增长空间。公司已在传统电力领域实现新产品全面覆盖，新能源领域的数字化市场已经初具规模，从终端应用往中游延展，继续扩大业务领域。智慧城市有望乘智能网联东风，低速无人驾驶、无人公交车等领域已批量供货，并在车载确定性网络、车载多域控制器、车载网关等方面投入开发。智慧交通领域，预计2026年我国高速公路智能化行业市场规模将突破1,200亿元，年化增长率约为13%，形成“政府引导、市场主导”的良性循环。公司拥有全系列的城市轨道交通通信系统解决方案，从传统的设备供应商，转为联合生态打造系统级解决方案提供商，市场竞争力与品牌影响力有望持续提升。智能制造经验丰富，行业知名度不断提高，并联合智能制造生态伙伴推出制造数字化转型系统解决方案，为业主及集成商提供交钥匙工程。有望持续受益于数字化转型红利。我们认为，公司持续深耕解决方案类业务的技术研发与服务优化，经实战打磨，在系统集成、定制化开发等关键环节实现技术突破，业务成熟度取得显著提升，聚焦中高端市场，短期内经营有所承压，但有利于保持长期竞争力，同时公司把握AI、机器人、低空行业机遇，通过开发新客户以及方案集成有望打开新的增长点。
    盈利预测、估值分析和投资建议：短期由于公司销售及研发费用投入持续增加，利润方面仍有所承压，但我们认为公司在智慧能源领域仍保持龙头地位，煤矿智能化、智能网联等领域仍具有较高景气度，公司前期投入有望在未来取得积极成果，估值有望受到制造业、新能源、车路云等稳增长政策的催化。预计公司2025-2027年归母净利润0.44/0.78/1.41亿元，同比增长34.7%/77.5%/80.0%；对应EPS为0.40/0.71/1.28元，2025年09月19日收盘价对应PE分别为65.9/37.1/20.6倍，维持“增持-A”评级。
    风险提示：工业物联网HaaS项目落地节奏不及预期导致营收大幅下滑；车路云项目进展不及预期导致通信产品增长不及预期；轨交新型号项目交付不及预期导致智慧交通收入下滑；中低端产品线市场竞争激烈导致综合毛利率下滑。

跟踪报告：主销区表现改善中，预计内部调整明年见效

中炬高新(600872)
    上半年聚焦价盘修复，2Q25主业承压。2Q25美味鲜实现收入10.16亿元，同比-7.21%。分产品来看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为6.50/1.26/0.58/1.32亿元，分别同比+6.99%/-14.61%/-49.43%/+0.34%，受餐饮需求疲软影响，2Q25收入整体承压，但酱油品类在公司加强定制化开发的努力下，经营显现出一定的韧性。分地区来看，东/南/中西/北部区域分别实现收入2.41/3.88/2.04/1.33亿元，同比+0.25%/-12.67%/+3.42%/+2.77%，受价盘管控影响，主销区依旧承压，其他区域逐步回暖，同期经销商净增加127家，公司持续开发经销商，其中中西、北部经销商增长显著。
    成本维持低位带动毛利率改善，费用投放致净利率承压。2Q25美味鲜毛利率/净利率分别为39.78%/6.89%，分别同比+2.93%/-2.88pct，原材料价格处于低位、产品结构优化、工厂效率提升等因素促进毛利率持续改善。2Q25公司销售/管理/研发/财务费率分别同比+4.05/+0.37/+0.18pct，公司渠道改造以及投放力度加大带来销售费率增长。其他子公司（中汇合创、中炬精工）业务转型收缩聚焦盈利能力提升。2Q25公司综合毛利率/扣非净利率分别为39.39%/8.03%，分别同比+3.22/1.03pct。
    产品和渠道积极调整，期待经营理顺后重启增长。产品端，以基础调味品为核心，推广减盐产品与清洁标签，驱动产品健康化与高端化升级。同时结合地域风味打造区域化产品，加快全国化进展。渠道端，公司积极推进餐饮、新零售电商渠道建设，寻找市场增量。待公司价格体系理顺后，有望重拾增长势能。
    盈利预测与投资建议：公司由于渠道转型且外部餐饮需求疲软，收入增长承压，但原辅材料成本下行带来盈利改善。预计2025/2026/2027年公司收入为48.2/51.8/56.7亿元（原为59.9/65.6/72.3亿元），分别同比-12.6%/7.4%/9.4%；归母净利润分别约7.6/8.7/9.9亿元（原为9.7/10.8/12.1亿元），分别同比-15.3%/7.4%/9.4%。对应PE估值为19.3/16.7/14.8倍。考虑到预期公司内部管理优化将在2026年有所成效，因此给与公司2026年PE估值20X（原为美味鲜20x2025年PE，其他业务15x），对应目标价22.42元（-6%），维持“优于大市”评级。
    风险：食品安全风险；市场竞争加剧；内部改革不及预期

跟踪报告：生产优化提振盈利能力，长期竞争优势凸显

海天味业(603288)
    上半年营收增速较年初预期有差距，盈利能力持续增强。公司1H25实现营收152.30亿元/+7.59%；归母净利润39.14亿元/+13.35%，毛利率40.12%，同比提高3.26pct。费用方面，销售费用率6.38%，同升0.38pct；管理费用率4.78%，同升0.25pct。净利率25.75%，同升1.27pct。
    1Q25/2Q25分别实现营收83.15/69.15亿元，同比增长8.08%/+7.00%；归母净利润22.02/17.12亿元，同比增长+14.77%/+11.57%；毛利率40.04%/40.21%，同比增长+2.73%/+3.88%；净利率26.54%/24.80%，同比增长+1.48%/+0.01%。
    餐饮端需求持续低迷，但来自工业端的需求起到了一定的补足作用，公司通过精细化管理和供应链优化，实现了成本持续优化，毛利率维持高水平。上半年公司在新渠道、新产品以及全球化方面加大投入，因此销售费用率短期上行，长期来看，随着这些业务收入规模增加，销售费用率降回落至稳定水平。
    公司拟推行员工持股计划，激励业绩持续增长。拟授予核心管理人员及骨干员工不超过800人受让价格36.87元/股，计划专项激励基金18435万元，受让500万股。考核目标为25年归母净利润同比增速不低于10.8%，以2024年归母净利润为基数，2026年归母净利润年复合增长率应不低于11%。公司对未来业绩增长持乐观态度，提振资本市场信心。
    新老品矩阵式发力，渠道精耕细作，数智化生产持续赋能。公司以“老三样”（酱油、蚝油等）保证基础稳定性，加快“新四样”（醋、料酒、健康酱、室内外销品类）等潜力品类发展。健康酱等横向品类覆盖大层面，与基础品类形成协同。未来持续提升渠道精细程度，延伸线上、新零售以及下沉市场覆盖。构建全链路数字化生态，持续优化生产成本。
    盈利预测与投资建议：我们预计2025/2026/2027年公司收入为297/328/363亿元（不变），同比+10%/+11%/+11%；归母净利润预期为70/78/86亿元（不变），同比+11%/+11%/+11%，目前股价对应PE分别为32X/28X/26X。根据公司在生产优势、渠道掌控优势，以及股东结构，给予公司2026年35XPE（原为40x），对应目标价44.10元（-12%），维持“优于大市”评级。
    风险提示：食品安全风险，市场竞争加剧

海外制造布局优势或逐步显现

永艺股份(603600)
    公司发布半年报
    25Q2公司营收12亿同减1%，归母净利0.7亿同减10%，扣非后归母净利0.8亿同减9%。25H1营收22亿同增7%，归母净利1.3亿同增5%，扣非后归母净利1.3亿同增3%。
    先行的海外制造布局优势或逐步显现
    公司于2018年在行业内率先“走出去”投资建设越南生产基地，经过数年建设已在客户资源、产能规模、本地化供应链、人员素质、技术工艺等方面奠定了坚实基础，竞争优势明显，主要表现为：
    （1）起步早、基础好，客户资源较多，管理经验成熟，运营效率较高。（2）具有办公椅、沙发、升降桌、配件等全品类制造服务能力，且产能可以覆盖全部对美订单并可以承接更多市场份额。
    （3）本地化供应链能力较强，已建立注塑、海绵、五金等垂直整合制造能力，供应链稳定且有成本优势。
    （4）近年来制造能力和工艺水平持续提升，并具有国际权威检验检测认证机构TUV、BV认可的坐具检测中心，不断提高承接更高技术工艺要求产品的能力，助力拓展产品线和客户群。
    此外，罗马尼亚生产基地自2023年投产以来加快新品导入和产能爬坡，同时结合国际贸易形势和业务发展规划，2024年新购置土地及成熟的厂房设施，加快扩大有效产能，为公司进一步拓展欧美市场提供了有力支撑。在当前国际贸易摩擦风险进一步加大、欧美客户加快订单转移的背景下，优质成熟海外产能的优势凸显，公司位于国内、越南和罗马尼亚的三大生产基地可以协同满足客户全球采购需求，进一步提高竞争优势。
    坚定数一数二目标，积极应对关税冲击
    面对复杂严峻的外部环境，公司坚持“数一数二”市场战略不动摇，进一步加强对TOP国家TOP客户的洞察和开拓力度，深入分析客户需求和竞争格局，制定针对性营销策略和行动计划，加快新客户拓展步伐。
    充分发挥海外基地优势，合理规避贸易摩擦风险，巩固和提升老客户业务份额，同时积极开拓新客户，在新一轮全球订单转移背景下进一步提升市场份额。大力开拓非美市场，加快推进销售组织“走出去”，贴近重点市场陆续布局多个销售办事处，通过营销组织前置更快了解目标市场趋势和客户需求，提高对客户需求的响应速度，加快提升目标市场渗透率。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    基于公司上半年经营表现，考虑短期关税影响，我们调整盈利预测，预计25-27年营收52/58/66亿（前值为56/65/75亿），归母净利分别为3.3/3.7/4.3亿（前值为3.7/4.4/5.1亿元），对应PE分别为12/10/9x。
    风险提示：品牌建设不及预期风险；海外产能生产成本过高风险；销售费用投入风险等。

运营业务稳健发力，现金流改善有望支撑分红提升

创业环保(600874)
    短期：水务等经营业务稳健发力，当期现金流回款改善
    25H1公司实现营业收入21.8亿元，同比-1.8%；实现归母净利润4.7亿元，同比+12.1%；毛利率37.5%，同比-0.5pct；净利率22.5%，同比+1.8pct。其中，污水处理业务贡献了公司约79%的毛利，是公司利润的核心构成项。
    此外，财务费用下降与信用减值对公司当期利润带来积极贡献。当前，公司已成立财务共享中心，且9月新发绿色债券的票面利率下探至2.06%，有望进一步压缩利息成本、打开利润空间。
    上半年，公司销售商品、提供劳务收到现金17.7亿元（同比增加2.2亿元），现金收入比81%（24年同期为70%），当期现金回款出现一定改善。我们认为，改善的现金回款也可以为公司未来提升分红带来一定支撑。
    中期：期待天津市化债的进一步推进
    截至25年6月30日，公司应收类款项的主要构成为：1、应收账款40.5亿，其中约12.3亿来自天津市水务局。2、长期应收账款51.4亿，其中31.1亿来自天津市水务局、1.6亿来自巴彦淖尔财政局；其中19.5亿为“特许经营权安排应收款项”，系公司“有权向接受服务的对象收取可确定金额的现金”，而非“应收未收”。3、一年内到期的非流动资产2.0亿，均为一年内到期的长期应收款。4、其他应收账款1.2亿，主要由项目保证金等构成。
    扣除其中“特许经营权安排应收款项”部分后，公司应收未收类款项合计约75.7亿，其中超过40亿来自天津市水务局；与期初相比，增长4.7亿，其中天津市水务局新增2.6亿、应收政府客户组合新增1.8亿。可知，天津市欠款是公司当前报表回款承压的主要来源。
    当前，天津市通过发行特殊再融资债券等政策工具积极化解隐性债务，发行规模居全国前列（24Q3-25Q2，天津市地方政府债净融资额分别达到2.1、2.8、2.6、1.8万亿）。我们认为，天津市财政承压情况或存在一定改善，可以期待天津市化债成果的持续显现，公司天津市应收账款有望得到改善。
    长期：看好公司第二增长曲线的战略布局
    公司积极布局战略新业务，包括：新能源供冷供热、分布式光伏及储能项目、污泥处置业务等。伴随公司战略新业务的持续培育，有望打开公司第二增长极。
    投资建议：预测2025-2027年归母净利润为9.45、10.51、11.00亿元，同比增长17.08%、11.24%、4.67%；摊薄EPS分别为0.60、0.67、0.70元，9月19日股价对应PE分别为9.79、8.80、8.41倍。维持“增持”评级。风险提示：应收账款回款不佳的风险，新项目拓展不及预期的风险，污水处理费用下调的风险，危废项目处理价格不及预期的风险。

25Q2业绩承压，未来有望受益BC技术发展

宇邦新材(301266)
    事件：公司25H1实现营业收入15.18亿元，同比下降9.77%；实现归母净利润0.36亿元，同比增长0.18%。25Q2单季度实现营业收入8.80亿元，同比下降10.49%；实现归母净利润238万元，同比增长79.09%。
    25H1毛利率同比小幅下降，资产减值计提同比改善。25H1公司互联焊带实现营业收入12.24亿元，同比下降10.59%；毛利率5.44%，同比下降0.67pct。汇流焊带实现营业收入2.67亿元，同比下降8.87%；毛利率7.82%，同比增加0.65pct。25H1公司综合毛利率6.77%，同比小幅下降0.23pct；期间费用率3.97%，同比小幅增加0.17pct。25H1公司计提信用减值损失884万元，较24H1的3545万元大幅改善，公司归母净利润得以实现增长。25H1公司经营活动产生的现金流量净额为-2.02亿元，较24H1的-2.72亿元有所改善。
    25Q2毛利率环比下降、减值计提等因素致使归母净利润承压。25Q2公司实现营业收入8.80亿元，QoQ+37.76%；综合毛利率6.02%，环比下降1.8pct。公司25Q1盈利水平较好得益于多层复合焊带产品持续放量以及海外订单增量带来的的盈利贡献。一方面，随着多层复合焊带在XBC组件应用端渗透率的持续提升，公司的产品竞争力及规模化生产优势愈加明显，该产品保持了相对更强的盈利能力。另一方面，随着公司境外客户的持续拓展，海外市场的增量也带动了公司盈利能力的提升。25Q2公司毛利率承压，预计主要受国内抢装，国内出货量占比提升影响。此外，25Q2公司计提信用减值损失1770万元，致使盈利承压。
    多层复合焊带助力BC组件降本，有望受益于BC技术发展。公司紧随光伏技术发展前沿，深耕新技术应用领域，始终致力于为客户提供更具竞争力的产品及创新解决方案。公司研制的多层复合焊带已经率先在BC组件上被验证为更优化的焊带降本方案。该产品通过多层复合材料结构设计、界面优化技术及复合材料间组织调控技术等多项核心技术攻关，为光伏组件综合成本下降带来重要突破。
    投资建议：虽然产业链价格急速下降引起市场竞争压力骤增，但公司仍然保持正盈利。随着“反内卷”政策推进，光伏产业链价格自6月以来显著反弹，辅材的价格压力也有望缓解。公司多层复合焊带随着BC技术发展放量，有望贡献超额盈利。预计公司2025~2027年归母净利润分别为0.86、1.41、1.72亿元，对应PE分别为43.9、26.8、22.0X，调整为“增持”评级。
    风险提示：反内卷政策推进不及预期，铜、锡等原材料价格波动，行业竞争加剧，多层复合焊带出货不及预期等。

巩固生产、品牌及渠道优势

王力安防(605268)
    公司发布半年报
    25Q2公司营收9亿同增9%，归母净利0.4亿同增14%，扣非后归母净利0.4亿同增14%。
    25H1营收14亿同增10%，归母净利0.7亿同增24%，扣非后归母净利0.56亿同增24%。
    公司销售渠道分别为经销商（包含经销商零售（C端）和经销商工程（b端））、工程渠道（B端）、电商渠道。2025年上半年各渠道营收如下：经销商渠道（C端）营收3.6亿同增15%，经销商渠道（b端）营收3.2亿同增4%。工程渠道B端营收7亿同增14%。
    优化区域供应链体系
    目前公司拥有长恬、武义、四川、杭州四大主要生产基地，为进一步优化生产基地布局、深度整合并完善区域供应链体系，公司计划于湖北松滋建设新的生产基地。新工厂建成后，将形成“长三角-华中-西南”三角供应网络格局，借助“本地生产、本地供应”的模式，能够大幅缩短华中地区及相邻区域内的物流辐射半径和交货周期，快速响应该区域销售需求，交付速度、响应速度的提高和物流成本的下降有望在一定程度上提升公司产品的市场竞争力。
    营销渠道健全
    目前公司已形成了直销、经销和电商等多元化销售渠道体系，发展并形成了覆盖全国31个省、自治区和直辖市的销售网络格局，在此基础上持续推进网点的新增、置换与升级，通过天地人网全域营销模式，构建了全方位的营销网络，赋能经销商团队，打造更为强大的渠道和网络，在后续产品的推广及应用上实现快速响应和及时反馈。
    调整盈利预测，维持“增持”评级
    基于25H1公司业绩表现，我们更新盈利预测，预计公司25-27年营收分别为35/41/47亿（25-26年前值为37/41亿），归母净利为1.8/2.3/3.0亿（25-26年前值为1.4/1.7亿），EPS分别为0.4/0.5以及0.7元，PE分别为26/20/15x。
    风险提示：行业竞争风险加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

高速线模组加速放量，盈利能力显著提升

华丰科技(688629)
    事件：公司发布2025年半年报，公司实现营业收入11.05亿元，同比增长128.26%，归母净利润为1.51亿元，同比增长940.64%，扣非归母净利润为1.35亿元，同比增长482.27%。经营活动现金净流量为-2.36亿元，同比下降483.75%。
    高速线模组放量，公司盈利能力提升
    2025年Q2，公司毛利率为35.74%，同比提升12.98个百分点，净利率为16.74%，同比提升28.08个百分点，公司盈利能力提升。公司收入增长显著，主要得益于通讯业务和工业新能源汽车领域业务的强劲表现。高速线模组业务通过智能化产线建设，产品交付周期、产品质量得到客户认可，获得多家头部客户的批量采购订单。新能源高压连接器成功进入多家主流新能源车企供应链，逐渐规模上量，实现产业结构调整，这两大战略业务共同构成了公司收入增长的核心驱动力。
    公司紧抓AI发展机遇，实现市场占位与规模跃升
    公司抓住国内AI服务器需求增长时机，通过前瞻性技术布局和快速产业化能力，有效支撑了AI服务器厂商的快速上量需求，通过深度绑定头部AI服务器厂商，成功实现市场占位与规模跃升。公司与华为、浪潮、超聚变、曙光、华勤、中兴、新华三等设备制造商以及阿里、腾讯、字节等互联网应用客户推动或开展项目合作。此外，公司推动构建华丰低空经济质量标准，拓展低空经济新客户，部分项目已获取订单。
    公司持续加大研发投入，实现产品和技术领域的创新
    2025H1，公司研发投入6497.40万元，同比增长27.31%，并在计算、超算领域持续发力，相继开发多款56G、112G背板及模组产品，并向224G升级迭代；在新能源汽车领域，开发了车载光纤连接器、10Gbps防水以太连接器、低成本模块化充电插座产品；在低空载人eVTOL领域，开发了高压、低压电控箱产品；在防务领域，开发了军用112G高速连接器和卫星用56G高速线缆连接组件，并牵头制定了两项商业航天高速连接器行业团体标准。
    盈利预测与投资建议
    根据公司中报披露的情况，我们上调了全年连接器产品和组件产品营收的增速假设，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.69亿元、6.09亿元、8.04亿元（原预测分别为2.10亿元、3.20亿元、4.01亿元）。基于公司在高速背板连接器和高速线模组等产品上具备较强技术优势，有望充分受益于AI的发展，公司未来增长潜力较大，维持“增持”评级。
    风险提示：主要客户相对集中的风险，防务业务发展不及预期的风险，毛利率波动的风险，测算不及预期的风险。

DCI产能持续建设中，硅基OCS已获千万订单

德科立(688205)
    事件描述
    公司发布2025年半年报。上半年，公司实现营收4.3亿元，同比增长5.9%，实现归母净利润0.3亿元，同比下滑48.2%。单二季度来看，公司实现营收2.3亿元，同环比分别+5.9%、+18.0%；实现归母净利润0.1亿元，同环比分别-56.5%、-6.8%。从毛利率来看，上半年公司综合毛利率26.3%，同比-5.2pct，Q1、Q2分别为27.2%、25.4%。
    事件点评
    上半年电信传输需求下降，DCI产能尚未充分释放导致业绩下滑。上半年公司传输产品线实现营收3.3亿元，同比-7.9%。受国内电信传输市场资本
    开支延缓的影响，上半年电信市场需求下滑明显，同时公司选择保份额策略主动调降价格导致传输产品线毛利率也同比下滑了4.4pct。接入和数据产品线方面，上半年实现营收1.0亿元，同比大幅增长104.7%，主要来自于数通市场特别是DCI和高速光模块的高速增长。然而上半年公司DCI仍然面临着产能释放不足的瓶颈，尽管春节至五一期间集中资源满足交付仍导致订单交付不足，并同时由于集中保障DCI交付导致其他产品交付延缓。我们认为，不同于光模块单一产线，DCI产品线包括光放、波分、OLP、线路侧模块、客户端模块以及定制化软件的复杂集成测试需求，加上泰国产线验厂投产需要时间，公司的产能释放仍需要更长时间。
    北美DCI互联市场需求爆发，公司以其子系统和器件全套量产代工能力充分受益。根据trendforce集邦咨询，2025年全球DCI产值达到400亿美金以上，同比+14.3%，2026年有望突破500亿美元。而Dell’Oro集团的最新报告显示，2025Q2全球光传输设备市场同比增长14%恰是由于分解式波
    分复用设备和DCI需求不断上升。在北美算力资本开支高增的背景下，DCI需求逻辑主要来自三方面。1）新建数据中心的物理连接，由于资源和能源的限制，北美等地区数据中心往往新建选址在小型电厂、集中式储能等基础设施附近，欧美地区过去几年在光纤基础设施的投资滞后亟需补足。2）分布式训练，单数据中心规模和能耗限制客观产生了分布式训练需求，而英伟达SpectrumXGS“scale-across”产品的推出恰为满足这一点。3）分布式推理的兴起，比如PD分离下对于KV-cache大量数据流的传送、多智能体协同工作流下数据的传送等。目前北美DCI设备商以Ciena、诺基亚以及白盒为主，其板卡生产、光器件集成通常委托国内、台湾地区供应链完成，公司长期服务器于Infinera、Ciena、诺基亚、ECI等海外客户。
    公司硅基OCS光交换机已出货样机，未来有望看到量产代工需求。自谷歌在TPU集群部署OCS光交换机以来，光交换机在AI训练交换机SPINE层、AI推理Torus网络呈现的功耗、时延和成本优势逐渐得到更多大厂重视。
    目前，OCS主流技术路线尚未收敛，有MEMS、DLC（数字液晶）、DBS（直接光束偏转）以及新兴的硅基波导开关等，谷歌自研MEMSOCS在面临端口可扩展性和成本瓶颈时也逐步转向了开放市场采购。公司硅基OCS获得了海外样品订单，第二代高维度OCS研发加速推进（目标2026H1样机）。公司的硅基OCS具有纳秒级时延领先优势，2024已获得千万元人民币样机订单，2025仍将有千万级以上样机订单，虽公司认为OCS规模出货尚需时日但保持对该领域的高强度研发投入。
    盈利预测与投资建议
    我们认为公司DCI产能从下半年起将加速释放，同时预计2027年OCS产品或放量加速。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.9/2.9/5.9亿元（前次预测为1.4/2.2/2.9亿元），9月18日收盘价对应PE分别为247/76/38，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    DCI无锡新厂房以及泰国投产进度低于预期；DCI量产爬坡过程中毛利率低于预期；国内运营商电信传输投入持续下滑导致传输产品线承压；中美关税政策不确定性导致客户下单节奏发生变化。

8月单票收入好于预期，公司利润弹性有望释放

申通快递(002468)
    事件：
    公司公布2025年8月运营数据，8月单月快递业务实现收入44.34亿元，YOY+14.47%；完成业务量21.47亿件，YOY+10.92%；单票收入录得2.06亿元，YOY+3.00%。
    点评：
    8月公司单票收入如期回升，业务量维持两位数增长：7月国家邮政局召开会议强调反对“内卷式”竞争，浙江、广东等快递高产区陆续开始调价，8月全国快递行业单票收入环比止跌回升，MOM+0.13%。而公司8月单票收入录得2.06亿元，YOY+3.00%，同比增速自2023年2月以来实现首次回正，MOM+5.07%，同环比表现均好于预期。业务量方面，公司8月完成快递21.47亿件，YOY+10.92%，保持稳健增长。
    后续单票收入有望继续回升，公司利润弹性将释放：9月江苏、湖北、山东等地区陆续跟进涨价，我们预计后续行业单票价格将继续上行，将持续增厚行业利润。面对行业反内卷形势，公司一方面响应政策精神，幷购丹鸟物流从而填补高端市场短板，形成“经济型快递+品质快递”双业务矩阵；另一方面公司继续夯实内功，2025H1自动化分拣设备、自有车辆较上年末分别增长21.23%、8.66%，幷直营化收购义乌等三家直属转运中心，2025年底产能有望提升至日均9000万单以上（8月日均单量7000万单）。展望未来，公司将受益于行业价格回升+件量增长，公司利润将得到释放。
    盈利预测及投资建议：上调盈利预测，预计2025-2027年公司分别实现净利润14、17、21亿元（此前分别为14、16、19亿元），YOY分别为+33%、+26%、+21%，EPS为0.9元、1.1元、1.4元，当前A股价对应PE分别为19、15、12倍，我们看好公司利润弹性释放，维持“买进”的投资建议。
    风险提示：价格竞争加剧，终端需求疲软，降本效果不及预期

二季度业绩环比改善，下游消费电子景气提升

宇晶股份(002943)
    l投资要点
    事件：公司发布2025年半年报。
    二季度业绩环比改善明显。2025H1，公司实现营收4.84元，同比-33.91%；实现归母净利润0.12亿元，同比-74.72%；实现扣非归母净利润0.01亿元，同比-97.27%。单看2025Q2，公司实现营收3.62亿元，同比-3.95%，环比+196.51%；实现归母净利润0.51亿元，同比+212.31%，环比+229.82%；实现扣非归母净利润0.44亿元，同比+178.34%，环比+202.63%。
    毛利率相比去年上半年同期有所提升。2025H1，公司毛利率26.95%，同比提升3.34pcts；净利率1.51%，同比下降4.54pcts。销售/管理/研发/财务费用率分别为5.01%/7.73%/5.85%/3.92%，分别同比增加1.44/2.50/0.75/2.37pcts，合计+7.06pcts，主要由于公司费用比较固定而今年上半年收入同比下滑，导致费用率提升。
    消费电子创新带动产业景气度回暖，公司订单向好。公司研发制造的高精密多线切割机及配套的金刚线产品和研磨抛光机，广泛应用于消费电子玻璃、蓝宝石、陶瓷等硬脆材料切割、研磨、抛光等关键工序，受到行业知名企业的高度认可，已深度应用于智能手机、穿戴式智能设备等智能终端领域。受AI技术等因素驱动带来的消费电子产品创新喷发，下游客户产品设计、工艺变化，产业景气度持续回暖，公司订单呈向好趋势。
    SiC切磨抛设备国产替代有望加速。公司应用于碳化硅衬底材料加工的6-8英寸高精密数控切、磨、抛设备已实现批量销售，成为碳化硅衬底加工设备的主要供应商之一；应用于半导体12寸硅片切割的高精密多线切割设备研发进展顺利。
    l盈利预测与估值
    我们预计公司2025-2027年营业收入10.53、17.74、22.48亿元，同比增长1.53%、68.37%、26.78%；预计归母净利润0.27、2.29、3.18亿元，同比增长107.20%、748.92%、38.78%；对应PE分别为279.86、32.97、23.75倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    l风险提示：
    下游需求不及预期；大客户合作进展不及预期；行业竞争加剧风险；国内外政策变化风险。

2025年半年报点评：驱控业务稳健增长，人形机器人蓄势待发

雷赛智能(002979)
    投资要点
    事件：公司2025年上半年实现营收8.91亿元，同比增长8.3%；实现归母净利润1.19亿元，同比增长2.2%；扣非归母净利润1.16亿元，同比增长1.6%。公司2025年Q2实现营收5.01亿元，同比增长13.4%，环比增长28.3%；实现归母净利润0.63亿元，同比增长2.2%，环比增长13.1%；扣非归母净利润0.63亿元，同比增长2.2%，环比增长16.7%。
    净利率快速增长，费用率管控优异。盈利方面，公司2025年上半年销售毛利率/净利率分别为38.8%/13.9%，分别同比变化0.7pp/-0.4pp。公司2025年Q2销售毛利率/净利率分别为39.1%/13.5%，分别环比变化0.8pp/-1.1pp。费用方面，公司2025年上半年销售/管理/研发/财务费用率分别为8.4%/4.7%/11.6%/0.2%，分别同比变化1.2pp/0.6pp/-0.1pp/-0.1pp。
    伺服、控制系统业务稳中有升，PLC产品快速放量。2025H1，公司伺服实现收入4.3亿元，同比增长19.3%。近年来公司持续不断地在交流伺服领域加强投入，驱动器、电机、编码器等方面的产品技术突飞猛进。2025H1，公司控制业务实现收入1.4亿元，同比增长11.3%，其中控制PLC相关产品销售收入同比增长44.1%，公司持续加大对控制技术类产品的研发投入，尤其是大/中/小型PLC和远程IO模块等产品系列，逐步取得较好市场突破。
    人形机器人领域布局加快，有望受益于行业需求增长。公司从2018年起持续耕耘机器人行业（AGV/AMR、协作机器人等），并于2023年底成功研发出高密度无框力矩电机、CD伺服驱动器、中空编码器、空心杯电机及配套的微型伺服系统等核心产品，经过数十家客户测试、验证和试用，已获得数家机器人客户的大批量订单。6月，公司正式发布DH2015高自由度灵巧手解决方案，并将于三季度启动试产试销和小批量生产。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年营收分别为18.5亿元、21.7亿元、25.6亿元，未来三年归母净利润的增速分别为16.9%/16.4%/20.3%。公司加速工控产品一体化布局，技术优势进一步扩大，人形机器人布局进度加快，维持“持有”评级。
    风险提示：工控下游市场需求不及预期的风险；市场竞争加剧导致产品价格下降的风险；原材料价格上涨的风险；汇率波动影响公司海外业务营收的风险；经销商渠道拓展不及预期的风险。

设备业务行业领先，鲜啤业务势头正盛

乐惠国际(603076)
    投资要点：
    啤酒设备领军企业，“整厂交钥匙”能力突出。公司作为啤酒装备行业龙头，凭借深厚的技术积累与成本优势，在全球市场竞争中脱颖而出。其“整厂交钥匙”服务能力独树一帜，能为客户提供全流程一站式解决方案，涵盖设计、制造、安装及调试等环节，极大增强了客户粘性。
    公司装备业务内生外延，拓宽产业营收渠道。在“整厂交钥匙”能力上，公司优势较为突出。于啤酒企业而言，选择整厂交钥匙模式可大幅降低建厂成本与时间成本，确保系统各环节紧密耦合、高效运行，且在设备后期维护方面提供便捷服务。客户资源层面，公司成绩斐然。经长期积累，在众多领域与各行业龙头企业建立起稳固合作关系，如在啤酒行业与国际巨头紧密协作，在饮料、乳品等领域也收获颇丰。这些龙头企业对供应商要求严苛，公司持续获得其认可并保持长期合作，充分彰显自身实力。此类合作不仅为公司带来稳定订单流，更在行业内树立起优质品牌形象与口碑，有力增强客户粘性，为收入持续增长提供有力保障。
    啤酒升级进行时，公司鲜酿业务蓄势待发。公司啤酒业务产品聚焦“鲜啤”，打造差异化。渠道端，鲜啤30公里产品已进入诸多连锁KA，在啤酒品类中销量亮眼。据公司2024年年报，小酒馆业务完成从直营到加盟体系的转变，进一步赋能公司盈利能力增长，而扎啤业务的开辟则带来了新的增量空间，预计将赋能公司销量规模快速提升，进而提升产能利用率水平，释放盈利空间。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.79/0.98/1.23亿元，同比增速分别为+273.29%/+23.98%/+26.45%，对应PE分别为39/31/25倍。我们选取可经营范围同类别公司如设备业务公司永创智能，和啤酒公司燕京啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒作为可比公司，考虑到公司鲜啤业务当前处于快速增长期，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示。原材料成本重回增势、食品安全问题、市场竞争加剧、国外进出口政策、汇率波动风险。

跟踪报告：龙头经营韧性凸显，静待周期上行

伊利股份(600887)
    公司业绩韧性凸显。公司25H1实现营业收入619.33亿元，同比增长3.37%；归属于上市公司股东的净利润72.00亿元。25Q2实现营业收入289.15亿元，同比增长5.77%；归属于上市公司股东的净利润23.26亿元，同比增长44.65%。
    品牌优势地位稳固，多元业务发力稳健。分业务看：液态乳收入361.26亿元，同比下滑2.1%，常温酸奶、常温乳饮料及高端白奶市占率提升，低温白奶收入增速超过20%，产品创新与渠道下沉成效显著；奶粉及奶制品收入165.78亿元，同比增长14.3%，其中婴幼儿配方奶粉市场份额达18.1%，位列全国第一；成人粉市占率26.1%，稳居行业首位；冷饮收入82.29亿元，同比增长12.4%，线上线下零售份额继续保持行业第一。海外业务亦快速扩张：海外冷饮和羊奶粉收入分别增长14.4%和65.7%。总体看，公司在各主要品类均形成稳固优势，多元化结构保证了业绩的韧性。
    成本管控优化，渠道效率提升。上半年原奶供需格局仍未出现拐点，行业产能持续去化，虽然散奶价格同比有所回升，但整体奶价仍在低位，公司毛利率由34.91%提升至36.05%，同比提升1.14pct。同时，经营效率持续优化，销售费用率、管理费用率分别同比下降1.11pct和0.15pct。公司强化与上游牧场及下游经销商的深度合作，降低渠道库存水平，保持渠道健康度，同时积极把握会员店、即时零售、零食折扣等新兴渠道机遇，并通过数字化赋能强化精细化管理，进一步提升运营效率。公司盈利能力呈现韧性，凸显龙头公司的经营管理优势。
    战略聚焦创新，驱动长期增长。公司将继续以渠道健康和满足消费者多元需求为前提，推动液态奶业务实现优于行业的恢复，同时保持其他业务增长势头。与此同时，公司加快高端化布局，婴幼儿配方奶粉和成人营养品推出多款高蛋白、高营养配方新品以迎合升级需求；奶酪业务也将继续拓展C端休闲零食与B端烘焙茶饮市场，产线的投产将带来更高附加值产品。国际化方面，公司下半年重点聚焦东南亚核心市场，通过本地化生产扩大冰淇淋业务，并拓展中东、非洲等市场，完善新西兰、荷兰等海外基地的高附加值产品布局。随着原奶供需逐步平衡、奶价企稳回升，以及消费结构升级与健康需求提升，公司有望继续发挥龙头优势。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为1186.1/1216.2/1285.5亿元，同比增长2.4%/2.5%/5.7%；归母净利润为110.2/123.3/130.6亿元，同比增长29.1%/12.0%/6.0%；EPS分别为1.74/1.95/2.07元。参考可比公司估值，我们给予公司2025年21xPE，目标价为36.6元，维持优于大市评级。
    风险提示：部分品类恢复不及预期、消费宏观环境低迷。

乘人形机器人之风，3C精密制造领军者再启航

福立旺(688678)
    投资要点
    深耕精密金属零部件，利润反转在即
    1）作为科创板聚焦精密金属零部件的核心标的，福立旺以“高端客户绑定+产业协同拓展”构建竞争壁垒。2）发展历程中，公司以“技术突破→资本赋能→边界拓展”阶梯式成长，于25年切入微型丝杠领域。3）产品布局上，福立旺构建“3C+汽车+电动工具+新兴领域”四维精密金属零组件矩阵，以微米级加工能力为内核，深度渗透消费电子、人形机器人等多元赛道，支撑多增长极协同进阶。
    深耕精密制造主业，3C、汽车、电动工具多线协同增长
    1）3C领域：公司3C类精密金属零部件产品体系完善，广泛应用于笔记本电脑、平板电脑、手机及无线耳机等信息终端设备，且与全球核心终端客户高度绑定，尤其在北美大客户产业链中占据重要地位。展望2025–2027年，北美大客户端终端产品迎来新一轮升级周期，TWS耳机、折叠屏手机、Vision系列头显等多个品类在结构设计上迎来重要升级，有望成为果链结构件新增量主线。2）汽车领域：公司汽车类精密零部件产品应用领域广泛，已在天窗、车灯、动力系统等核心环节实现批量交付与技术积累，正持续拓展多元化的产品线与配套场景。3）电动工具领域：行业在2024年呈现出明确恢复态势，国内外市场同步回暖。公司凭借在精密制造与智能生产方面的技术优势，已建立起较为完善的电动工具客户体系。
    微型丝杠重要性凸显，公司技术设备双布局
    1）产品端：依托原有积累+携手机床龙头，横向扩张至微型丝杠。技术方面：公司多年深耕精密金属零部件领域，其在高精密车铣复合加工领域积累雄厚。设备方面：公司携手华辰装备，一方面解决设备问题，一方面在技术上实现强强联合，为切入微型丝杠领域扫平障碍。2）进展：公司微型丝杠现处于研发送样阶段，也在有条不紊的对接tier1客户。同时，公司设立苏州福立旺子公司作为承载人形机器人项目的主体，并投资10亿元，公司预计于25年中期开工建设。3）微型丝杠重要性：Optimus V2采用腱绳+微型丝杠方案，丝杠用量进一步提升。4）MiM技术：人形机器人关节普遍采用精密减速器来提高扭矩输出。MIM技术在这类复杂齿轮传动件上具有显著优势，可制造传统机加工难以实现的微型、高精度齿轮和齿圈。同时，公司依托三大子技术切入齿轮赛道。
    盈利预测与投资评级：
    福立旺是国内领先的精密金属零部件制造企业，产品广泛应用于3C消费电子、汽车、新能源及电动工具等高景气赛道。同时考虑到公司即将切入丝杠领域。我们预计2025-2027年公司归母净利润为1.62/2.49/3.01亿元，当前股价对应动态PE分别为47/30/25X，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：果链业务拓展不及预期风险，灵巧手业务进展低于预期，宏观经济波动风险。

业绩符合预期，面向未来布局商业航天全产业链

星图测控(920116)
    事件
    公司披露了2025半年报，25H1营收0.99亿（同比+21.9%），毛利率54.57%（同比+1.39pct），归母净利润0.32亿（同比+24.26%），扣非归母净利润0.14亿（同比+12.79%）；单季度看，25Q2营收0.56亿（同比+13.57%），毛利率49.65%（同比-3.92pct），归母净利润0.19亿（同比+36.49%），扣非归母净利润0.1亿（同比+7.12%），业绩符合预期。
    25H1，特种业务收入占比约2/3，软件销售及测控地面系统建设带动收入和毛利率提升
    按应用领域划分，特种业务收入0.68亿，民用领域收入0.31亿。按类型划分，技术开发与服务0.77亿（同比+6.6%）、毛利率55.20%（同比-0.11pct）；软件销售业务0.08亿（同比+397.59%）、毛利率87.55%（同比+5.36%）；系统集成设备0.08亿（同比+15.60%）、毛利率32.54%（同比+7.02pct）；测控地面系统建设0.05亿、毛利率28.18%。
    国内商业航空快速发展，公司布局全产业链、完善太空云产品体系
    2025年上半年，我国火箭发射35次，送153个载荷入轨，同比增近17%。其中商业发射6次（占17%），多家企业在液体火箭回收复用进展快，至少6种可回收火箭2025首飞；卫星方面，千帆、GW星座快速组网，遥感等方向发射量大幅提升。
    公司把握商业航天机遇，布局全产业链、完善太空云产品：因在轨航天器增多，太空交通管理及测控数传时效性需求提升，将扩大地面站网，论证太空感知星座等全产业链建设，保障太空安全与数据传输。超大规模星座管控复杂度提升，需自主互联协同，智能化成必然。公司将推进太空云智算平台，融合大模型等技术与相关平台，提升空间业务智能化水平。
    盈利预测与投资建议
    我们预测公司2025-2027年营收为3.63、4.57、5.79亿元，同比增长25.80%、25.98%、26.65%；归母净利润为1.09、1.41、1.80亿元，同比增长28.28%、29.12%、28.06%。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    商业航空发射不及预期、下游需求不及预期、市场竞争加剧风险等。

氨基酸原料药“小巨人” ，新产能释放叠加下游领域拓展有望带来业绩增量

无锡晶海(836547)
    投资要点：
    国内开始涉足具备高附加值的氨基酸，应用领域规模不断增长。全球氨基酸市场规模预计将从2021年的261.9亿美元增长至2030年的494.2亿美元（CAGR=7.3%）。2023年我国氨基酸行业市场规模达436.35亿元，同比增长4.2%。目前中国已成为氨基酸生产和消费大国，2020年中国市场在全球氨基酸市场规模中占比高达32.23%，位居首位。目前国内生产的氨基酸主要用于食品和动物饲料行业，但在化妆品、特医食品和精细化工合成等领域也有广阔的应用前景，随着下游应用领域对氨基酸的需求不断加大，氨基酸市场规模或将呈现快速增长趋势。从医药领域来看，2024年全球原料药市场规模预计为2261亿美元，同比增长5.3%；2024年我国化学原料药行业规模以上营收5783亿元，占同期全球原料药市场35.5%。从培养基领域来看；2023年中国细胞培养基市场规模达到约42.65亿元，同比增长36.22%，2025年或将超过60亿元。从特医食品领域来看，2024年中国特医食品市场规模达到232亿元，2020-2024年年均复合增长率达25.3%，2025年中国特医食品市场规模或将达到286亿元。从氨基酸市场竞争格局来看，全球氨基酸市场由国际领军企业主导，而国内市场则呈现出大型药企、专业生产商等多层次的差异化竞争格局。与日本味之素、协和发酵等国际企业相比，国内企业具有成本较低、服务响应快等优势，与国内氨基酸生产企业相比，无锡晶海产品品类齐全，可更多满足客户一站式采购需求。
    2025H1公司业绩逐步恢复，积极开拓国内外市场。公司目前拥有14个氨基酸产品原料药注册证，并持有异亮氨酸、缬氨酸、醋酸赖氨酸三张CEP证书，2012年率先在行业通过2010版中国GMP认证。公司2025H1营收达2.03亿元（YoY+18.67%），归母净利润增加至3730.14万元（YoY+34.77%），毛利率与净利率分别回升至31.90%和18.39%。上半年公司营收同比高增主要系公司依托在氨基酸产品细分市场拥有的市场地位和竞争优势，积极开拓国内外新兴市场，推进产品的欧盟CEP认证、日本MF注册认证工作，提升氨基酸原料药国际市场份额。公司坚持境内外市场双轮驱动，境内市场毛利率更高，境外则加速全球化进程，公司已在新加坡设立子公司，并计划在荷兰和美国设立全资公司，以增强国际竞争力。
    核心优势多维巩固，新产能释放未来可期。公司重视技术创新，专利数量从2021年的20项稳步增长至2024年的31项，其中发明专利由16项增至24项。公司下游绑定多家世界500强企业，2020-2024年前五大客户营收占比维持在25%-42%之间，客户粘性较强。公司在国内氨基酸原料药（应用于对质量和纯度要求较高的医药领域）市场占有率超过30%，并于2024年3月获得《食品生产许可证》，有望进一步拓展氨基酸产品在食品领域的应用，目前公司特医食品领域主要意向客户处于产品注册阶段。氨基酸在微电子清洗领域具有应用价值，尤其适用于对环保和清洗精度要求较高的场景。公司持续推进高纯度氨基酸在微电子领域的应用，拓展新客户，目前小批量出货。公司募投项目“高端高附加值关键系列氨基酸产业化建设项目”已顺利进入试生产阶段，或将有效突破产能瓶颈，保障公司成长动能。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.69、0.84和1.03亿元，截至9月18日收盘价，对应PE为32、26、21倍，我们选取华恒生物、嘉必优、川宁生物、江化微作为可比公司，2025年对应可比公司PE为34X。公司为氨基酸原料药“小巨人”，随着新增产能逐步释放，我们看好其保持领先优势同时开拓新客户以及新应用领域的能力，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：应用领域较为集中、拓展不达预期的风险；境外销售风险；核心技术泄露与核心技术人才流失风险。

工控领域领先企业，加速布局具身智能产业

信捷电气(603416)
    核心观点
    公司是国内领先的工业自动化解决方案提供商。公司自2008年成立以来，凭借长期技术积累在国内PLC、驱动系统领域占据突出地位，销售规模位居国内前列，2024年中国小型PLC市场占有率国内品牌排名第二。公司的技术覆盖控制层、驱动层、执行层、传感层；核心产品包括可编程控制器（PLC）、人机界面（HMI）、伺服系统、变频驱动、信息化、机器视觉、机器人等。2025年上半年公司实现总营业收入8.77亿元，同比增长10.01%，归母净利润1.27亿元，同比增长0.39%，收入增长主要系驱动系统等核心业务持续拓展带动销售额增长。上半年公司毛利率/净利率分别为38.28%/14.49%，同比下滑0.21/1.38个百分点，主要系新业务拓展导致销售费用率增长所致。聚焦细分领域大客户战略，持续深化海外布局。公司聚焦大客户战略，选取
    细分领域行业标杆客户，通过建立战略合作伙伴关系，客户包括新能源汽车
    的比亚迪、宁德时代，3C电子的立讯精密、歌尔，智慧物流的圆通、韵达、浙江应杰，光伏的科隆威、爱维斯，金属加工的大族激光，包装印刷的松川、永创智能，半导体的华兴源创、新益昌，机器人的上海图灵、山东科为等。海外布局方面，公司通过建立海外营销渠道等方式，加大现有客户的合作深度和激发新客户的潜能，围绕俄罗斯、中东、东南亚、日韩等区域重点发力，为全球化布局奠定坚实基础。截止2025年6月底，公司海外订单同比去年增速近50%。
    加快具身智能等产业布局，投资8亿元构建机器人驱动项目。公司积极开发适配人形机器人的无框力矩电机、空心杯电机、驱动器及编码器等核心零部件，同时储备轴向磁通电机等技术，相关产品已实现小批量销售。2025年8月底，公司拟投资8亿元建设机器人智能驱控系统项目，旨在公司加快构建智能技术自主创新体系，开发相关智能终端核心部件产业链，加快构建企业发展第二增长曲线，公司的具身智能产业有望加速布局。除此之外，公司在半导体、锂电智慧物流等领域也有所布局，业务覆盖范围有望进一步拓展。
    投资建议：公司是工控领域领先企业，主业稳健且海外拓展顺利，加速布局具身智能产业，有望显著受益具身智能产业发展。我们预计2025年-2027年归属母公司净利润分别为2.78/3.53/4.33亿元，对应PE30/23/19倍，一年期合理估值为75.43-82.98元（对应2026年PE30-33x），首次覆盖给予“优于大市”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格波动的风险、新业务发展不及预期的风险、国际贸易摩擦的风险。

收入超预期，AI玩具及算力服务贡献增长动力

云天励飞(688343)
    事件
    公司披露了2025半年报，收入超预期。25H1营收6.46亿（同比+123.10%），毛利率28.53%（同比+12.77pct），归母净利润-2.06亿（同比减亏1.04亿），扣非归母净利润-2.35亿（同比减亏1.11亿）；单季度看，25Q2营收3.82亿（同比+99.84%），毛利率27.88%（同比+12.6pct），归母净利润-1.2亿（同比减亏0.52亿），扣非归母净利润-1.24亿（同比减亏0.65亿）。
    AI玩具及AI算力服务带动收入毛利率高增
    分业务看，公司主要业务收入来自于企业级、消费级、行业级场景业务，25H1营收依次分别为2.69、2.98、0.76亿，消费级及企业级场景业务的销售收入增加带动总营收及毛利率增长：
    1）消费级：公司开发和销售各类AI原生产品及AI赋能型产品，噜咔博士AI拍学机、噜咔博士AI毛绒玩具等，截至中报发布，全渠道累计出货突破7万台，噜咔博士的养成系AI宠物产品预计将于2025年第三季度推出；
    2）企业级：公司打造了覆盖神经网络处理器IP、AI推理芯片和模组、边缘计算盒子、AI推理服务器及智算集群的系列产品，向企业出售芯片和模组、落地大规模异构高性能算力集群为客户提供AI训练及推理算力服务，包括智能算力调度及AI大模型开发配套服务；AI算力运营项目已经开始实现回款并持续按照服务进度正常收款，公司与业内知名的机器人、安全智能生活、智慧交通企业等开展合作，持续拓展芯片在各场景的应用，包括服务机器人、家庭主机、车路云等场景。
    3）行业级：基于自研的算法及AI推理芯片等核心技术，公司为系统集成商及公共服务场景提供软硬一体解决方案，经营重心调整为更侧重于项目质量和经济效益，持续提升行业的收入和利润质量。
    DeepEdge10端侧国产算力芯片全面支持DS模型，芯片新系列开发中
    DeepEdge10芯片平台全面支持DeepSeek全系列模型，云天天书大模型训推一体机也成功适配DeepSeek，并实现在华南某市的落地并支撑其官方政务外网部署上线DeepSeek-R1全尺寸模型，可用于公文写作、文件起草、文件校对、秒完成1000字文字校对等;公司还在开发多款芯片以适配多样化应用场景，包括DeepVerse系列及DeepXBot系列。
    盈利预测与投资建议
    预测公司2025-2027年营业收入为13.52、17.98、22.65亿
    元，同比增长47.33%、33.01%、25.98%；归母净利润为-3.22、-1.71、0.52亿元，同比增长44.31%、47.01%、130.52%。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    国际局势风险、上游供给风险、下游需求不及预期风险、竞争格局风险等。

北交所信息更新：拟以“股权+现金”方式收购微宇天导，布局卫星通信技术领域

创远信科(831961)
    2025H1实现营业收入1.11亿元，归母净利润631.53万元
    2025H1创远信科实现营业收入1.11亿元，同比增长18.44%；实现归母净利润631.53万元，同比增长354.24%。我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为19/33/49百万元，对应EPS分别为0.13/0.23/0.34元，当前股价对应P/E分别为194.5/113.5/76.1倍，我们看好公司研发能力，未来5G-A商用化有望给公司带来新的发展机遇，维持“增持”评级。
    拟以“股权+现金”方式收购上海微宇天导，双方技术方向互补
    2025年9月15日，创远信科发布公告拟以“股权+现金”方式收购上海微宇天导技术有限责任公司股东所持有的微宇天导100%股权，并配套募资。公司股票自9月16日起停牌，预计9月30日前复牌。停牌前(9月15日)股价收于26.23元，总市值37.47亿元。创远信科主营射频通信测试，近期加码6G、卫星互联网领域合作，微宇天导是一家面向全球市场的创新型科技企业，专业从事全球卫星定位导航授时(PNT)、卫星互联网通信导航、高集成芯片设计、人工智能等前沿技术的自主研发与产业化应用，构建了“空天地一体化”智能服务体系，双方技术方向互补。
    签署《战略意向合作协议》，布局6G和卫星互联网领域
    8月28日，创远信科与中国信息通信研究院华东分院签署《战略意向合作协议》，双方将深入布局“6G+AI“6G+卫星”两大重点技术方向，共同推进新一代6G通信+卫星互联网测试验证中心的建设工作，8月30日，创远信科又分别与中建材凯盛机器人(上海)有限公司、深圳优策管理咨询有限公司签署了《战略意向合作协议》。根据协议，公司将向凯盛机器人提供电信号测试及软硬件测试解决方案，凯盛机器人则向公司提供园区巡检机器人等产品并就生产线自动化智能化开展合作。与优策管理协议共建“华信大湾区研究院华东分院”，打造国家级6G与“6G+AI”领域高端智库与技术策源地；推动6G关键技术研究、标准预研、测试验证与产业化应用。
    风险提示：原材料价格上涨风险、汇率波动风险、产品和技术更新及替代风险

智驾、智能座舱实现多点突破，筹划港股上市进一步提升公司国际化品牌竞争力

千里科技(601777)
    l投资要点
    事件：公司披露2025半年报及多个公告。
    上半年营收和归母净利润同比高增。2025H1，公司实现营收41.84亿元，同比增长40%，收入增长主要受益于公司汽车、摩托车业务销量增长；实现归母净利润0.31亿元，同比增长19%；实现扣非归母净利润-1.34亿元，同比转亏，非经常性损益中主要科目是政府补助约1.7亿元。扣非归母净利同比下降的主要原因是公司正处于“AI+车”战略转型的重要阶段新增了智能汽车座舱系统等研发投入，另外还有对资产计提减值损失增加以及递延所得税费用增加。
    研发投入力度加强，其他费用率控制较好。2025H1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.42%/4.00%/6.87%/-2.41%，分别同比-2.78/-0.74/+0.84/-1.61pcts，合计同比-4.29pcts，研发创新是公司战略发展的基石，除了研发投入加强之外，其他费用率控制情况良好。
    智驾、智能座舱技术不断攻坚，实现多点突破。上半年，公司完成了多个重要里程碑进展：（1）发布面向L2+的“千里智驾1.0”智能辅助驾驶解决方案，具备多场景自主决策与复杂交互、车位到车位等核心功能，并计划2025Q4推出L3级的千里智驾2.0、2026H2推出面向Robotaxi的L4级千里智驾3.0；（2）合资公司千里智驾成立，并与吉利汽车联合推出“千里浩瀚”智能辅助驾驶系统，已实现多款量产车型搭载；（3）联合生态伙伴推出智能座舱Agent OS系统（预览版），该系统基于AI Agent原生打造，采用了最新的AI Agent协作协议和架构，能够为AI Agent的运行、调用与协作提供底层基础设施与服务。
    公司正在筹划发行H股股份上市，有望进一步拓展融资渠道并提升公司国际化品牌形象。2025年9月12日，公司公告目前正在筹划首次公开发行境外上市股份（H股）并在港交所主板上市事项。如公司顺利完成A+H两地上市，除了能拓宽融资渠道之外，更有望进一步深化公司的全球化战略布局、加快海外业务发展、提升公司国际化品牌形象。
    l盈利预测与估值
    我们预测2025-2027年，公司有望实现营收87.63/105.31/127.00亿元，分别同比增加24.56%/20.17%/20.60%；实现归母净利润0.87/1.71/2.39亿元，分别同比增加117.16%/96.99%/39.68%。我们继续看好公司长期的发展空间，给予“增持”评级。
    l风险提示：
    行业竞争加剧风险；技术变革风险；多方合作和管理整合的风险；政策变化风险；港股上市存在不确定的风险；技术研发进度不及预期风险。

平台化特征逐步显现，成长空间打开

中微公司(688012)
    结论与建议：
    作为国内半导体刻蚀设备领域的龙头，公司不断向其他领域（薄膜、量检测）扩张。公司预计未来五到十年，将通过自主研发以及外延幷购等方式，实现对集成电路关键领域超过60%的设备市场的覆盖，成长空间进一步打开。
    同时，伴随中美贸易摩擦升级，先进制程的产能问题已经成为制约中国AI产业发展的最核心问题，因此我们预计2H25开始，中国会有更多资金、政策向包括光刻机、EDA工具在内的先进制程倾斜，中国半导体产业有望迎来先进工艺扩张的结构性契机。目前公司股价对应2027年PE35倍，给予买进的评级。
    1H25营收继续高速增长，新设备收入增长迅猛：2025年上半年公司实现营收49.6亿元，同比增长43.9%;其中刻蚀设备收入为37.8亿元，同比增40.1%;LPCVD设备实现收入2.0亿元，同比增608%，公司新设备业务展露峥嵘。1H25公司实现净利润7.06亿元，同比增36.6%。公司预计未来五到十年，将通过自主研发以及外延幷购等方式，实现对集成电路关键领域超过60%的设备市场的覆盖，成长空间进一步打开。
    中国先进制程扩张，有利公司份额提升：美国对中国半导体产业持续施压，多次对于中国晶圆制造、设计关键设备及工具造成断供的威胁。因此，中国在高阶GPU产品、存储产品的需求缺口急需用先进制程来填补。可以预见从2H25开始，中国会有更多资金、政策向包括光刻机、EDA工具在内的先进制程倾斜，中国半导体产业有望迎来新一轮先进工艺产能扩张。公司作为国内核心半导体设备企业，在刻蚀、薄膜领域有相当的技术储备，有望在中国发展先进制程的过程中受益。
    盈利预测：我们预计公司2025-27年实现净利润21亿元、30.9亿元和40.3亿元，YOY分别增长31%、46%和30%，EPS分别为3.71元、5.14元和6.74元，目前股价对应2025-27年PE分别为67倍、46倍和35倍，考虑到中美科技争端激烈，半导体设备本土化需求迫切，给予买进的评级。
    风险提示：半导体设备需求下降。

2025年中报点评：高势能渠道有望带来新增长

洽洽食品(002557)
    投资要点：
    公司发布2025年中报：2025年上半年，公司实现营收27.52亿元，同比增-5.05%；实现归母净利润0.89亿元，同比增-73.68%。
    葵花子和坚果两大核心品类的收入均同比减少。随着公司加强与新兴高势能渠道的合作，我们认为公司的核心品类仍有望保持不俗的增长。2025年上半年，公司的休闲食品主业录得营收27.52亿元，同比增-5.05%。其中，占本期营收64.39%和22.32%的两大核心品类葵花子和坚果分别录得营收17.72亿元和6.14亿元，分别同比增-4.45%、-6.98%，核心品类的营收均同比减少。我们认为，本期营收减少并非由于品类需求走弱，而是公司的传统渠道老化所致——公司所倚重的传统商超渠道目前面临客流减少的局面，经销由于盘子较大而增长缓慢。随着公司加强与新兴高势能渠道的合作，我们认为公司的核心品类仍有望保持不俗的增长。
    核心原料的成本上升较多，导致主业盈利水平下降。2025年上半年，公司葵花子业务的成本同比升高5.81%，坚果业务升高11.22%，分别比营收增长高出10.26个、18.2个百分点。由于成本升高，本期葵花子的毛利率同比下降7.67个百分点至20.93%，坚果毛利率下降13.95个百分点至14.77%。公司上半年的整体毛利率同比下降8.1个百分点至20.31%，盈利下滑较多。根据汇易网的数据，2025年9月18日全国葵花子现货均价为6050元/吨，同比上涨7.08%，但较2025年8月每吨下降100元，当前价格有所回落。根据临沂商城价格指数，2025年9月10日临沂商城坚果价格指数为114.65，同比上涨1.62%，环比8月基本持平，目前尚未出现回落迹象。
    电商渠道的销售额增长较快。2025年上半年，公司在电商渠道录得营收4.51亿元，同比增24.79%，电商渠道的营收占比从上年同期的12.47%升至本期的16.38%。电商渠道发展较快，有助于渠道的多元化，降低单一渠道的风险。
    期间费率上升较多。本期，公司的销售期间费用率同比上升3.03个百分点，其中销售、管理、财务和研发费率均上升，由此导致本期的净利率下降8.38个百分点至3.24%。收入下降、毛利率下行以及费用率升高共同导致本期的净利润大幅下滑。
    投资评级：我们预测公司2025、2026、2027年的每股收益为0.83元、1.29元和1.61元，参照9月17日收盘价22.43元，对应的市盈率分别为26.94倍、17.4倍和13.94倍，维持公司的“增持”评级。
    风险提示：葵花籽和坚果等核心原料的成本居高不下；拓展新渠道将会带来新的增长，如新渠道对厂商价格形成较大的压制，厂商的毛利率将系统性下行。

靶材、零部件双轮驱动，收入、业绩维持高增速

江丰电子(300666)
    公司发布2025年中报，上半年实现营业总收入20.95亿元，同比增长28.71%；归母净利润2.53亿元，同比增长56.79%；扣非归母净利润1.76亿元，同比增长3.60%。其中，第二季度营收10.94亿元，同比增长27.97%，环比增长9.37%；归母净利润0.95亿元，同比降低5.96%，环比降低39.30%。看好公司在超高纯金属靶材的领先地位及精密零部件业务的成长性，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    上半年靶材、零部件共同驱动收入高增长。2025H1公司营收同比增长28.71%至20.95亿元，其中第二季度营收为10.94亿元，同比增长27.97%，环比增长9.37%超高纯金属溅射靶材业务方面，2025年上半年公司销售收入稳步增长，盈利能力有所提升，实现营收13.25亿元，同比增长23.91%，毛利率为33.26%，同比提升2.93pct。同时，公司积极推进产能建设，国内黄湖靶材工厂主体工程建设顺利，设备正逐步入驻调试，海外基地在筹备中。精密零部件业务方面，上半年实现营收4.59亿元，同比增长15.12%，毛利率为23.65%，同比下降10.99pct。多个生产基地陆续投产，随着产能爬坡及配合客户开发新品，公司零部件业务收入规模及盈利能力有望持续提升。
    毛利率小幅下降，非经常性投资收益增厚利润。2025H1公司毛利率同比降低1.27pct至29.72%。上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.73%/6.72%/5.68%/1.49%，分别同比-0.28pct/+0.16pct/-0.58pct/+1.38pct，其中财务费用率提升主要系上半年借款利息增加及汇兑损益变动，截至中报，公司长期借款金额较年初增长42.09%至19.72亿元。上半年公司投资收益为0.73亿元（去年同期为-0.05亿元），主要来自转让联营企业上海润平的部分股权。综合影响下2025H1公司净利率同比提升3.29pct至11.12%。
    拟定向增发募集资金，完善靶材及精密零部件布局。2025年7月，公司发布向特定对象发行股票预案，扣除2,000万元的财务性投资后，拟募集资金总额不超过194782.90万元，扣除发行费用后用于：1.年产5100个集成电路设备用静电吸盘产业化项目；2.年产12,300个超大规模集成电路用超高纯金属溅射靶材产业化项目（韩国基地）；3.上海江丰电子研发及技术服务中心项目；4.补充流动资金及偿还借款。以上募投项目有助于优化公司产能布局、践行国际化发展战略，同时充分发挥公司在靶材和零部件领域的技术及制备优势，进一步填补国内半导体关键零部件短板。截至预案发布，股票发行方案有待交易所审核并经证监会作出同意注册决定。
    估值
    公司溅射靶材高端产品及半导体精密零部件业务进展顺利，有望受益于国产化浪潮，预计2025-2027年公司EPS分别为1.97元、2.48元、3.00元，对应PE分别为40.8倍、32.4倍、26.8倍，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    竞争加剧导致毛利率下降；下游需求恢复不及预期；新项目投产进度不及预期；关税风险等。

单二季度净利润同比增长73%，积极布局低空经济

宗申动力(001696)
    核心观点
    2025Q2宗申动力实现净利润2.79亿元，同比增长73%。2025H1，公司实现营收66.93亿元，同比+39.05%，实现归母净利润5.06亿元，同比+79.37%。拆单季度看，2025Q2，公司实现营收34.50亿元，同比+39.00%，环比+6.40%，实现归母净利润2.79亿元，同比+72.74%，环比+23.39%。分产品看，2025H1，公司通机产品收入36.44亿元，同比+73.09%，毛利率16.52%，同比+1.74pct；公司发动机产品收入23.24亿元，同比+14.23%，毛利率10.91%，同比-0.18pct；公司产品零部件收入2.86亿元，同比+21.78%，毛利率16.69%，同比-2.17pct。
    2025Q2公司净利率同比提升1.2pct，费用率下降。2025Q2，公司毛利率15.6%，同比-0.7pct，环比+1.9pct，净利率8.2%，同比+1.2pct，环比
    1.0pct。2025Q2公司四费率为6.71%，同比-1.14pct，环比+0.08pct。
    国内中小型动力机械核心企业，积极布局低空经济。1）传统主业方面，公司坚持以核心主业为根基，在“通用机械”和“摩托车发动机”两大传统优势领域，夯实细分市场龙头地位。2）新兴领域方面，公司重点布局“航空动力”“新能源”“高端零部件”三大战略性新兴领域，加大研发投入和市场开拓力度。3）公司积极布局低空经济，目前，宗申航发公司已形成以中小型航空活塞发动机为主的产品线，构建了五大航空动力平台，推出20余款衍生产品以及螺旋桨产品，涵盖无人机及轻型通航飞机市场。宗申航发公司紧抓政策红利与市场机遇，宗申航发公司自主研发的CA500型航空活塞发动机，在山河星航Aurora SA60L轻型运动飞机上随机认证末次审查会成功召开，标志宗申航发CA500即将成为国内首款严格遵循CAAC适用的适航要求和ASTM F2339国际标准、通过“随机审定”模式，获得适航批准的国产航空动力产品。公司近年来加速推进适航认证进程以及混合动力航空发动机产品的研发，为产品在低空经济领域的广泛应用奠定坚实基础。
    风险提示：低空经济发展不及预期；原材料价格波动。
    投资建议：上调盈利预测，维持优于大市评级。考虑到公司在手订单充沛，通机及摩托车发动机等业务持续增长，我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入134.1/161.3/187.3亿元（原25/26/27年预计127.3/153.1/181.2亿元），归母净利润10.07/11.87/13.69亿元（原25/26/27年预计7.19/8.16/9.59亿元），维持“优于大市”评级。

AI服务器电源应用起量

东微半导(688261)
    事件
    公司发布2025年半年报，上半年实现营业收入6.16亿元，同比增长46.79%，归母净利润为2,758.14万元，同比增长62.80%。
    投资要点
    单季度营收历史新高。随着下游数据中心、算力服务器电源等领域景气持续向上，公司上半年实现营收6.16亿元，同比+46.79%，其中超级结MOSFET产品实现营收4.69亿元，同比增长40.36%；中低压屏蔽栅MOSFET产品实现营收1.18亿元，同比增长62.14%;TGBT产品实现营收2,066.61万元，同比增长88.62%;超级硅MOSFET产品实现营收168.89万元，同比增长18.15%;SiC器件产品(含Si2CMOSFET)实现营收34.91万元，同比增长5.24%;功率器件模块产品实现营收610.96万元；归母净利润为2,758.14万元，同比增长62.80%。
    服务器电源领域快速成长，超结MOS加速放量。上半年工业通信电源领域(含数据中心算力服务器电源)收入占比约39%，同比增长约74%，其中超级结MOSFET塑封模块在液冷式算力服务器电源领域取得了量产突破，随着客户方案选代，公司将继续推进酸化硅，氮化镓等新材料的应用，未来该领域出货量将快速增长；车载充电机领域占比约22%，收入同比增长逾90%;光伏逆变器领域占比逾7%，收入同比增长约98%;新能源汽车直流充电桩收入占比约7%，同比增长45%。
    投资建议：
    我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为13.4/17.3/21.6亿元，归母净利润分别为1.2/1.9/3.0亿元，给予“增持”评级。
    风险提示：
    市场复苏不及预期；竞争格局加剧风险；产品研发及技术创新不及预期；客户导入不及预期。

公司点评报告：电解铝权益产能提升，公司业绩不断修复

中孚实业(600595)
    事件：公司公布2025年半年度报告，2025年上半年公司实现营业收入105.74亿元，同比下滑3.82%。实现归属母公司股东的净利润7.07亿元，同比增长59.55%，扣非后的归母净利润6.46亿元，同比增长52.19%，基本每股收益0.18元。
    投资要点：
    受益于原材料价格下降和铝价上行，公司净利润显著增长。2025年上半年公司实现归母净利润7.07亿元，同比增长59.55%。我们认为上半年业绩增长主要来源于铝精深加工业务盈利能力提升和电解铝权益提升带来的利润增加，以及叠加氧化铝等原材料和电力成本下行带来的成本改善。根据卓创资讯，2025年上半年氧化铝价格为3450.64元/吨，同比下降1.17%；电解铝价格为20315.42元/吨，同比增长2.66%；动力煤（大同）价格为540.65元/吨，同比下降26.81%。其中二季度氧化铝价格为3062.31元/吨，同环比分别下降16.42%和20.23%；动力煤价格为500.82元/吨，同环比分别下降33.84%和13.72%。在铝价上涨与成本下降的带动下，公司业绩得到持续修复。
    盈利能力和经营性现金流同比提升。从盈利能力上来看，上半年公司综合毛利率为11.66%，较去年同期增加1.40pct。公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.20%/3.47%/1.02%/1.80%，较去年同期分别+0.01/+0.28/+0.01/+0.17pct。销售、管理、财务费用率合计4.70%，较去年同期增加0.30pct。公司净利率为5.93%，较去年同期增加1.59pct。公司经营活动现金净流量为3.2亿元，同比增加1.91%。
    完成股权收购提升电解铝产能，持续巩固绿色铝发展优势。报告期内，公司完成豫联集团持有的中孚铝业24%股权收购，电解铝权益产能提升至75万吨/年。铝加工板块，公司铝精深加工产品实现销量29.26万吨，加工费与净利润同比获得提升，净利润同比增长56.04%。同时，公司推进绿色低碳转型，上半年新增分布式光伏并网装机约21.5MW，累计并网规模约达77.55MW。此外，公司铝精深加工产品再生铝添加比例达到61%，产品碳足迹含量进一步降低。目前公司正投资建设年产50万吨铝循环再生项目，其中首期年产15万吨UBC合金铝液项目部分产能已投入运行。通过与下游铝精深加工业务的协同发展，实现再生铝的保级利用。随着国家对电解铝行业绿色电力消费比例要求趋严，公司低碳铝材的竞争优势将进一步凸显。上半年公司营业外收入4113.97万元较上年同期增加3763.81万元，主要为本期碳排放交易收益增加所致。
    实施员工持股计划并推出现金分红规划，显示发展信心提升股东回报。2025年初公司发布员工持股计划，截至8月12日员工持股计划完成股票购买，累计买入公司股票约3.3亿股，占公司总股本的8.21%。成交均价3.21元/股，成交金额10.56亿元。同时4月公司制定了《未来三年（2025年-2027年）股东分红回报规划》。如果公司具备约定的现金分红条件，计划2025-2027年度每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的60%，随着公司盈利能力的提升，公司将具有一定的高分红属性。
    盈利预测与投资建议：考虑到目前铝供需目前处于紧平衡且铝价仍有上行空间，此外公司具有高分红属性，因此首次覆盖我们给予“增持”评级。我们预计公司2025-2027年营业收入为241.08/244.69/248.61亿元，净利润为21.26/22.32/23.90亿元，对应的EPS为0.53/0.56/0.60元，对应的PE为10.05/9.57/8.94倍。
    风险提示：原材料价格大幅波动，电价结算方案调整，铝加工费下调。

AIDC压缩机、半导体真空泵打造新成长曲线

汉钟精机(002158)
    核心观点
    2025年上半年营收同比下降18.86%，归母净利润同比下降42.90%。公司2025年上半年实现营收14.89亿元，同比下降18.86%；实现归母净利润2.57亿元，同比下降42.90%。2025年上半年毛利率/净利率分别为35.02%/17.29%，同比变动-5.43/-7.26个pct。费用方面，2025年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.48%/4.89%/6.32%/1.72%，同比变动-0.36/+0.85/+1.63/+3.10个pct。其中，财务费用大幅增加主要系本期产生约3228万汇兑损失。单季度看，2025Q2营收8.83亿元，同比下降18.69%；归母净利润1.39亿元，同比下降54.43%。业绩下滑主要受光伏真空泵业务拖累，压缩机业务受益于数据中心等领域需求拉动实现增长。
    制冷压缩机有望受益AIDC发展，打开新成长空间。2025年上半年压缩机业务实现营收10.77亿元，同比增长12.21%；毛利率为34.79%，同比提升0.94个pct。制冷压缩机方面，商用中央空调市场面临下行压力，但受益数据中心发展，公司制冷压缩机实现稳健增长。展望未来，公司积极布局数据中心领域，产品涵盖螺杆式、磁悬浮离心式，客户包括申菱、台湾东元、海尔、美的，未来随着数据中心发展，公司有望充分受益，成为数据中心压缩机龙头。空气压缩机方面，公司通过推出无油、离心等高端产品，市场竞争力持续提升，实现营收稳步增长。
    光伏真空泵有望企稳，半导体真空泵国产替代空间广阔。2025H1真空泵营收2.76亿元，同比下降60.12%；毛利率为36.37%，同比下降9.84个pct，下滑主要系国内光伏行业下行所致，目前光伏真空泵已处于底部，有望企稳回升。半导体方面，全球半导体真空泵市场主要由外资品牌主导，国产化替代空间广阔。公司已完成适用于不同制程的PMF、PDM、iPH三大系列半导体专用干式真空泵，产品已通过部分国内芯片制造商的认可并开始批量供货，业务涵盖新产线扩产及存量市场的汰旧换新，严苛制程领域，公司在薄膜沉积、刻蚀已通过部分设备商验证，半导体业务有望进一步打开公司成长空间。
    风险提示：经济复苏不及预期；真空泵业务拓展不及预期；原材料价格波动。投资建议：考虑光伏行业需求大幅下降，但AIDC行业有望打开新成长空间，我们下调2025-2026年盈利预测，上调2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为6.08/7.16/8.13亿元（2025-2027原值为7.00/7.20/7.75亿元），对应PE23/20/17倍，维持“优于大市”评级。

机械密封龙头，国际业务打开公司成长空间

中密控股(300470)
    核心观点
    2025年上半年收入同比增长18.45%，归母净利润同比增长8.10%。公司2025年上半年实现营收8.58亿元，同比增长18.45%；实现归母净利润1.87亿元，同比增长8.10%。剔除股权激励费用影响，公司实现归母净利润为2.02亿元，同比增长16.76%，营收增长主要系：1）机械密封板块国内增量业务增长；2）并购德国KS GmbH公司。2025年上半年公司毛利率/净利率分别为44.03%/21.86%，同比变动-3.11/-2.10个pct，盈利能力有所下滑主要系：1）新并表的KS GmbH毛利率相对较低；2）部分增量市场项目因项目构成与竞争加剧导致毛利率略有下滑。公司期间费用管控良好，其中财务费用因汇兑收益及利息收入增加有所下降。2025年上半年公司实现经营性现金流净额0.46亿元，同比下降38.94%。
    增量业务稳步增长，存量业务保持韧性。增量业务方面，2025年上半年公司装备制造业收入3.85亿元，同比增长18.47%，增长主要系国内大型石化项目市场开拓顺利，同时国际业务稳步推进；其中，国际业务实现收入超过8500万元，同比增长略超10%。增量业务毛利率为27.56%，同比下降3.45个pct，盈利能力下滑主要系项目竞争激烈所致。存量业务方面，2025年上半年石化/煤化工/其他存量业务收入分别为1.89亿元/0.64亿元/0.49亿元，同比增长9.58%/10.58%/11.61%。毛利率分别为68.98%/69.89%/63.63%，同比变动+3.20/-1.27/-10.11个pct，盈利波动主要系各板块内部收入结构变化所致，其中其他存量业务毛利率下滑较多，主因系毛利率较高的核电业务收入占比有所下降。
    橡塑密封与特种阀门板块稳健发展。橡塑密封板块，2025H1实现收入1.08亿元，同比+60.92%，毛利率32.09%，收入大幅增长主要系并表KS GmbH所致。子公司优泰科实现收入0.74亿元，同比基本持平；净利润0.15亿元，同比增长13.04%，盈利能力有所提升。特种阀门板块，2025H1实现收入0.61亿元，同比增长9.6%，毛利率为47.91%，同比提升0.97个pct；实现净利润0.065亿元，同比减少2.09%，业绩稳健。新地佩尔二季度末在石化、输水引水、储能等市场敲定多个大订单，预计全年表现良好。
    风险提示：石化领域投资不及预期；国际业务突破不及预期；行业竞争加剧。
    投资建议：考虑国内石化项目仍有增长，公司增量转存量的商业模式，我们维持2025-2027年盈利预测不变，预计2025-2027年归母净利润为4.19/4.84/5.58亿元，对应PE19/17/14倍，维持“优于大市”评级。

25Q2主业以量补价，单季度毛利率同环比提升

新安股份(600596)
    事件：新安股份公布2025年中报，上半年，公司实现营业收入80.58亿元，同比-5.1%，实现归母净利润6907万元，同比-47.7%；其中第二季度实现营业收入44.36亿元，同比-1.7%，环比+22.4%，实现归母净利润3594万元，同比+74.6%，环比+8.5%。
    25Q2以量补价，有机硅终端业务持续增长。分板块来看：作物保护业务（农化原药、农药制剂）：25H1公司农化原药与农化制剂合计实现销售收入28.7亿元，同比+14.8%；其中，销量合计15.2万吨，同比+16.0%。单季度看，Q2收入合计17.7亿元，同比+23.4%，环比+60.1%；销量9.1万吨，同比+25.4%，环比+47.3%。销售均价上看，25Q2原药/制剂分别2.69/1.77万元/吨，同比-13.4%/-3.2%，环比-3.9%/+10.6%。上半年农药大单品草甘膦价格呈现U型走势，供需结构持续转好，其中6-8月为草甘膦出口南美的旺季，截至25/8/21，草甘膦（华东）市场价格为2.71万元/吨，较年初上涨13.9%。
    有机硅领域（环体硅氧烷、硅氧烷中间体、有机硅硅橡胶、特种单体）：25H1收入合计18.7亿元，同比-14.5%，销量合计13.2万吨，同比-8.3%。单季度看，收入合计9.9亿元，同比-6.6%，环比+12.2%，销量合计7.2万吨，同比+1.4%，环比+19.1%。25年上半年有机硅受供需关系影响价格回落，据百川盈孚，25Q2DMC（华东）均价为1.22万元/吨，同比-11%，环比-9%。此外，公司持续优化有机硅终端产品结构，不断推出高附加值产品，终端高毛利产品持续放量，涌现出一批毛利率超50%的产品，并实现销量稳步提升。终端重点子公司深耕细分领域应用解决方案，毛利率近30%，展现出高质量发展水平。分子公司看，新安天玉/崇耀科技25H1净利润分别同比+19.5%/+8.9%。伴随着海外有机硅的产能退出，且国内产能扩张期接近尾声，结合下游需求增速，有机硅行业供需格局有望持续改善。
    25Q2毛利率同环比提升，单季度计提减值影响净利润水平。受原材料成本下降、下游需求回暖等因素影响，公司盈利能力有所改善。25H1公司实现毛利8.68亿元，同比+3.7%；毛利率10.8%，同比+0.9pcts。单季度看，25Q2实现毛利额5.13亿元，同比+25.6%，环比+44.3%；实现毛利率11.6%，同比+2.5pcts，环比+1.8pcts。费用端，25H1期间费用率9.1%，同比+0.1pcts，25Q2费用率8.5%，同比-0.3pcts，环比-1.4pcts。25年上半年公司计提信用减值损失+资产减值损失合计0.84亿元，影响净利润水平。
    公司发布估值提升计划，公告将通过持续提升经营质量、提升综合竞争优势、持续稳定现金分红、强化投资者关系管理、提高信息披露质量、鼓励控股股东增持等举措，提升公司投资价值和股东回报能力。
    盈利预测：考虑到公司两大主业当前位于行业景气相对底部，预计未来景气有望修复，结合25年中报计提减值损失的情况，我们预计2025-2027年归母净利润为2.1/6.2/7.9亿元（前值为2.99/6.51/8.02亿元），维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争加剧及主营产品价格下行风险；节能环保政策风险；公司在建新项目建设不达预期

上半年收入增长11%，电子政务及安全应用工控市场逐步复苏

龙芯中科(688047)
    核心观点
    上半年营业收入同比增长10.9%，归母净利润亏损略有扩大。公司发布2025年半年度报告，上半年营收2.44亿元(YoY10.90%)，归母净利润-2.94亿元(较上年同期多亏0.56亿元)，扣非归母净利润-3.20亿元(较上年同期多亏0.59亿元)，毛利率42.44%(YoY12.77pct)，毛利率正逐步恢复到正常水平。第二季度营业收入同比增长19%，归母净利润同环比减亏。公司2Q25营收1.19亿元(YoY19.05%，QoQ-5.12%)，归母净利润-1.43亿元(较上年同期少亏0.20亿元，较上一季度少亏0.08亿元)，扣非归母净利润-1.63亿元(较上年同期少亏0.17亿元，较上一季度多亏0.05亿元)，毛利率47.13%(YoY18.75pct，QoQ9.13pct)。
    上半年多款新品研制成功，主动减少解决方案业务。上半年公司芯片产品营业收入2.02亿元(YoY23.60%)，研制成功的新产品主要包括面向工控和终端等领域的2K3000/3B6000M通用SoC芯片、面向打印机领域的2P0300主控SoC芯片等。随着芯片销售回暖，公司主动减少整机型解决方案销售，解决方案收入0.42亿元(YoY-25.93%)。
    工控领域恢复发展，积极拓展开放市场。上半年工控类芯片营收0.87亿元(YoY61.09%)，已接近2024年全年工控类芯片营收；毛利率65.45%(YoY12.98pct)。具有传统优势的安全应用工控市场恢复增长；能源、交通、制造等其他工控领域保持稳定增长，展现良好势头。2P0500等打印机主控芯片开始批量出货，带动相应的工控类芯片收入增长。
    信息化领域巩固政策性市场，开拓行业信息化市场。上半年信息化类芯片营收1.15亿元(YoY5.01%)，毛利率23.95%(YoY2.4pct)。公司3A6000凭借其自主性和性价比高的优势，在桌面CPU电子政务招标中，中标数量、中标占比均大幅提升。公司充分发挥新一代通用CPU的竞争力，巩固桌面CPU电子政务和安全应用领域信息化，积极探索基于3C6000系列CPU的存储服务器、网络安全设备、密码服务器等专用服务器市场。
    投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。我们认为公司业务受行业周期性变化影响逐渐改善，电子政务市场及安全应用工控市场复苏将为公司恢复增长提供动力，基于上半年业务实际实现情况调整盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入5.63/7.39/10.28亿元(前值7.33/10.16/13.21亿元)，归母净利润-2.78/-1.74/-0.30亿元（前值-1.75/0.09/2.44亿元），对应PS分别为92.6/70.5/50.7倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；政策性市场变化的风险；市场竞争的风险等。

上半年净利润同比增长48%，车载及新兴市场增速提升显著

豪威集团(603501)
    核心观点
    上半年营业收入同比增长15.4%，归母净利润同比增长48.3%。公司发布2025年半年度报告，上半年营业收入139.56亿元(YoY15.42%)，主要系应用于汽车智能驾驶、新兴市场的图像传感器营业收入规模实现了较大幅度增长；归母净利润20.28亿元(YoY48.34%)，扣非归母净利润19.51亿元(YoY42.21%)，毛利率30.48%(YoY1.34pct)。
    第二季度营业收入同比增长16.1%，归母净利润同比增长43.6%。公司2Q25营业收入74.84亿元(YoY16.07%，QoQ15.63%)，归母净利润11.62亿元(YoY43.58%，QoQ34.17%)，扣非归母净利润11.03亿元(YoY36.83%，QoQ30.03%)，毛利率30.00%(YoY-0.24pct，QoQ-1.03pct)。
    汽车智驾渗透率加速提升，车载CIS释放增长新动能。上半年汽车市场图像传感器业务实现收入37.89亿元(YoY30.04%)，持续巩固公司在该领域的领先优势。公司最新一代基于TheiaCel技术的汽车图像传感器在关键性能指标上保持行业领先，赢得客户广泛认可；同时推出采用Nyxel近红外技术的传感器新品，广泛应用于驾驶员监控系统，进一步丰富了车规级产品矩阵。
    智能手机老产品需求收敛，新产品开启份额提升周期。上半年手机市场图像传感器业务实现收入39.20亿元(YoY-19.48%)，主要由于高端图像传感器OV50H已近生命周期尾声，产品需求逐步收敛。对此，公司加快新产品研发和推出节奏，近期推出的5000万像素一英寸高动态范围图像传感器OV50X已实现量产交付。公司2亿像素图像传感器产品已获得客户验证导入。
    新兴市场增速显著提升，有望成为公司业绩新增长点。上半年新兴市场图像传感器业务实现收入11.73亿元(YoY249.42%)，主要受益于全景及运动相机、智能眼镜等领域迅速扩张。公司图像传感器凭借高像素、高分辨率、宽动态范围、出色的低光性能与低功耗等优势，在高速运动场景下仍可提供清晰、稳定、流畅的画面，为全景及运动相机的成像质量与稳定性提供关键支撑。公司LCOS相关产品具有高解析度、外形紧凑、低功耗和低成本的竞争优势，可以为智能眼镜提供整体集成的单芯片显示解决方案。
    投资建议：维持“优于大市”评级。我们看好公司在CIS领域的领先优势，看好车载及新兴市场图像传感器的强劲增长动能，预计2025-2027年营业收入310.93/372.39/436.78亿元(前值309.48/366.02/423.86亿元)，归母净利润45.51/58.03/71.28亿元(前值45.24/55.87/67.51亿元)，当前股价对应PE分别为36.3/28.5/23.2，维持“优于大市”评级。
    风险提示：需求不及预期；芯片制造产能不及预期；新品不及预期等。

北交所信息更新：拟现金收购赛仑特51%股权，形成“精密传动+智能驱动”全栈能力

鼎智科技(873593)
    公司与赛仑特签订了《股权转让协议》，拟用1.01亿现金收购51%的股权
    公司于2025年9月12日与赛仑特的股东廖术会、王华、钟文签订了《股权转让协议》，拟现金10,082.19万元收购赛仑特51%的股权。本次交易完成后，公司将持有赛仑特51%的股权，成为赛仑特的控股股东并将其纳入合并财务报表范围。此外，业绩承诺为标的公司2025年经审计的扣除非经常性损益前后归母净利润孰低值不低于1,350万元，2026-2028年经审计的扣除非经常性损益前后归母净利润孰低值分别不低于1,500万元、2,000万元及2,450万元，即业绩承诺期三年累计净利润不低于5,950万元。我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.43/0.55/0.69亿元，对应EPS分别为0.23/0.29/0.36元/股，对应当前股价PE分别为194.3/153.1/121.0X，我们看好公司收购赛仑特，实现覆盖全产业链能力，维持“增持”评级。
    赛仑特聚焦微型精密行星减速箱等精密机械，产品广泛机器人+汽车等领域
    赛仑特是国内少数掌握小模数/精密微型齿轮、高速微型行星减速器设计和生产能力的企业，主营业务为精密小模数齿轮、微型精密行星减速箱及减速电机等精密机械，广泛应用于工业自动化、智能机器人、医疗器械、汽车零部件、低空经济等领域。
    收购赛仑特实现覆盖全产业链能力，形成“精密传动+智能驱动”全栈能力
    赛仑特与公司整合后，将形成“精密传动+智能驱动”全栈能力，通过“齿轮箱+电机+驱动”一体化设计，赛仑特减速电机可使用公司电机产品，实现“传感-控制-执行”闭环，“鼎智科技电机+赛仑特齿轮箱”的系统集成方案将进一步增强双方的市场竞争力，应用场景可覆盖消费级到工业级全场景。在人形机器人领域，公司可提供“电机+减速机+驱动器”关节模组一体化方案；在医疗器械领域可提供“电机+减速箱”手术机器人动力模块；在低空经济领域可提供无人机倾转旋翼驱动系统。公司通过整合进一步向系统集成方案供应商发展，将带动单台产品价值量大幅提升，进一步增强盈利能力。
    风险提示：市场竞争风险、收购交易不确定性风险、新产品推广受阻风险。

2025年中报点评：行业景气度下行，业绩短期承压

中粮糖业(600737)
    投资要点：
    公司业绩符合预告，2025Q2业绩同比降幅缩窄。2025年上半年，公司实现营业收入117.67亿元，同比下降21.32%；实现归母净利润4.45亿元，同比下降48.42%；实现扣非归母净利润4.03亿元，同比下降50.57%；经营性现金流量净额为10.28亿元，同比减少66.42%。其中，2025年二季度，公司实现营业收入67.30亿元，同比下降5.80%；实现归母净利润2.68亿元，同比下降36.54%；扣非后归母净利润为2.52亿元，同比下降41.12%。2025年上半年，公司所处食糖和番茄产业均处于下行周期，导致整体业绩同比下滑，但是二季度业绩同比降幅较一季度明显缩窄。
    行业景气度下行，产量同比增加。2025年上半年，在国际关税政策变化等因素影响下，国际大宗商品价格出现较大波动，国际糖价经历了冲高回落的走势，国内糖价因受进口供应节奏放缓影响，表现则相对抗跌。2025年以来，ICE原糖主力合约整体震荡走弱，年初价格维持在20美分/磅上方高位，6月一度触及年内低点15.44美分，近期虽小幅反弹，但偏空趋势仍未扭转。郑州白糖期货整体呈冲高后回落格局，年初开盘在6,000元/吨附近；随着北半球增产预期增强、糖浆等替代品进口管控政策落地，期价迅速下探至5,500元/吨左右；二季度，虽受国内现货挺价支撑，郑州白糖期货价格小幅回升至5,800元/吨一线，但整体仍在区间震荡运行。在产量方面，2025年上半年，我国食糖产量同比增加，主要得益于主产区广西天气良好，出现恢复性增产。根据国家统计局数据，2025年前7个月中国成品糖产量为982.80万吨，同比增长7.92%。
    公司主营业务收入下滑，细分品类领域取得突破。2025年上半年，公司食糖业务收入105.94亿元，占比90.03%，同比-22.12%，毛利率7.48%，同比下降0.10个百分点；番茄业务收入9.21亿元，占比7.83%，同比-25.96%，毛利率16.97%，同比下降24.35个百分点。制糖生产方面，公司纵深推进“五位一体”现代农业管理体系应用，不断提升原料掌控能力，2024/2025榨季，甜菜糖、甘蔗糖产量创历史新高。食糖贸销方面，紧贴市场需求，积极顺价销售，但受进口节奏影响，销量规模同比略有下降。在细分品类领域，上半年公司注射级药用糖、药用红糖、液体糖销售均取得突破。炼糖加工方面，进口节奏放缓，精进工艺改造，炼糖业务生产运行平稳高效。公司番茄产业原料种植方面，积极发挥番茄产业链主和行业领头企业引领示范作用，合理规划种植面积，并取得阶段性成效；种子品种研发方面，通过打造数智育种体系，锚定种源技术攻关，构建从种质资源挖掘到品种选育的全链条创新体系，推进育种工作按计划落实。
    公司盈利水平下降，费用率相对平稳。2025年上半年，公司毛利率8.49%，同比下降1.93个百分点；净利率3.85，同比下降2.01个百分点。公司销售/管理/财务费用率分别为1.11%/2.42%/0.14%，同比分别+0.10pcts/+0.52pcts/-0.08pcts。截至2025年上半年末，公司资产负债率为48.04%，较2024年末增加6.56个百分点。
    首次覆盖给与公司“增持”评级。考虑到公司所处行业的周期波动情况，预计2025/2026/2027年分别可实现归母净利润12.98/18.92/20.29亿元，对应EPS分别为0.61/0.88/0.95元，当前股价对应PE为27.67/18.98/17.70倍。根据可比上市公司市盈率情况，公司处于合理估值区间。考虑到公司的龙头优势，未来仍有估值扩张空间，首次覆盖给与“增持”的投资评级。
    风险提示：农产品价格波动、汇率波动、国际局势变化等风险。

钴酸锂需求向好，固态材料卡位优势明显

厦钨新能(688778)
    l投资要点
    事件：公司发布2025年半年报。
    上半年业绩高增。2025H1，公司实现营收75.34元，同比+18.04%；实现归母净利润3.07亿元，同比+27.76%；实现扣非归母净利润2.91亿元，同比+32.24%。单看2025Q2，公司实现营收45.57亿元，同比+47.78%，环比+53.10%；实现归母净利润1.90亿元，同比+47.55%，环比+63.02%；实现扣非归母净利润1.79亿元，同比+53.03%，环比+60.91%。
    正极材料出货量同比增长超35%，其中钴酸锂需求较好。上半年公司锂电正极材料销量6.07万吨，同比增长35.50%。其中，钴酸锂2.88万吨，同比增长56.64%，受益于国家换机补贴政策和3C消费设备AI功能带电量提升带来3C消费领域的需求增长；动力电池正极材料销量3.19万吨，同比增长20.76%。
    费用率管控较好，盈利能力同比提升。2025H1，公司毛利率9.99%，同比提升0.48pcts；净利率4.06%，同比提升0.28pcts。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.25%/1.29%/3.23%/0.01%，分别同比-0.03/-0.11/-0.06/-0.31pcts，合计-0.51pcts。
    固态领域卡位优秀，正极和电解质布局领先。在固态电池领域，公司重点在正极材料和电解质方面布局：在固态电池正极材料方面，匹配氧化物路线固态电池的正极材料已实现供货；硫化物路线固态电池的正极材料方面，公司与国内外下游头部企业在技术研发上保持密切的交流合作，提供多批次样品进行验证；在固态电解质方面，实现氧化物固态电解质的吨级生产和稳定可靠的产品性能，同时，凭借深厚的技术沉淀开发出独特的硫化锂合成工艺，样品在客户端测试良好。
    l盈利预测与估值
    我们预计公司2025-2027年营业收入171.85、214.42、249.17亿元，同比增长29.24%、24.77%、16.21%；预计归母净利润7.46、10.71、11.19亿元，同比增长51.04%、43.58%、4.48%；对应PE分别为54.74、38.13、36.49倍，维持“增持”评级。
    l风险提示：
    下游需求不及预期；原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；国内外政策变化风险；新产品研发进度不及预期的风险。

上半年净利润同比增长20.6%，推动“LED+AI”全面渗透

洲明科技(300232)
    核心观点
    上半年营业收入同比增长7.4%，归母净利润同比增长20.6%。公司发布2025年半年度报告，上半年实现营业收入36.58亿元(YoY7.38%)，归母净利润1.21亿元(YoY20.61%)，主要得益于国内外业务的深度开拓、Mini/MicroLED市场份额的快速提升以及光显解决方案、AI内容等业务的持续推进；扣非归母净利润1.42亿元(YoY71.46%)，毛利率28.32%(YoY-3.76pct)。
    第二季度营业收入同比增长8.7%，归母净利润同比有所下滑。公司2Q25营业收入20.81亿元(YoY8.74%，QoQ32.03%)，归母净利润0.67亿元(YoY-17.84%，QoQ21.98%)，扣非归母净利润0.68亿元(YoY-8.26%，QoQ-8.48%)，毛利率27.08%(YoY-4.83pct，QoQ-2.87pct)。
    国内收入重回增势，需求增长与销售模式转变共振。上半年实现国内营收14.81亿元(YoY19.96%)，占比40.5%，主要得益于国内影院、教育、舞台演绎、体育赛事、文旅等应用场景需求增长，叠加销售模式由准直销向代理商的转变；实现海外营收21.76亿元(YoY0.22%)，占比59.5%，主要受益于全球智慧城市建设加速与数字基建普及，海外市场持续深化布局。
    持续深化Mini/Micro LED布局，实现销售与技术的双重突破。上半年公司Mini/MicroLED销售面积翻倍，销售额超5亿元。公司持续推动MIP技术与COB技术的深度融合，MIP技术已实现多项成果落地，实现MicroLED30/50微米×50/70微米无衬底技术0202(0.2mm×0.2mm)芯片封装，P0.4MIP产品已量产并适用于多类高精度场景中。在0202产品技术稳步推进的同时，0404产品及高亮度1010产品已形成批量化生产能力。
    推动“LED+AI”深度融合，构建显示与交互新纪元。公司LED+AI战略升级，以端侧应用为核心，构建“硬件+IP+场景服务”三轴驱动的智能化场景生态体系。公司自研山隐大模型、构建AI Agent平台，结合LED硬件推出“内容+AI+硬件+交互”一体化解决方案。基于自研山隐大模型、AR/VR技术和AI数字人角色等前沿技术，公司正全力打造智能体验、文化IP衍生品等多元化应用，并深度布局线下沉浸式文旅项目，推动LED+AI技术在教育、健康、文旅等领域的全面渗透。
    投资建议：维持“优于大市”评级。考虑到海内外LED需求韧性及LED与AI深度融合有望给公司带来新的增长，维持盈利预测，预计2025-2027年营收85.56/95.92/107.79亿元(无调整)，归母净利润2.58/3.39/4.00亿元(无调整)，当前股价对应PE为33.1/25.2/21.3，维持“优于大市”评级。
    风险提示：需求不及预期，资产减值风险，汇率波动风险，市场竞争加剧。

25Q2业绩扭亏为盈，实现前瞻材料突破

盟固利(301487)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报。上半年实现营业收入10.18亿元，同比+23.19%；归母净利润303.84万元，同比-60.87%；扣非后归母净利润183.90万元，同比-70.57%。
    聚焦新能源电池正极材料，25Q2扭亏为盈。公司的主要产品包括钴酸锂及三元正极材料，下游主要应用于新能源电池产品的生产制造。在终端应用方面，公司产品可广泛应用于消费电子、新能源汽车、电动两轮车、电动工具、机器人、低空飞行器、UPS电源、BBU电源等众多场景。报告期内，公司实现营业总收入10.18亿元，同比增长23.19%，归属于上市公司股东的净利润303.84万元，同比-60.87%，其中25Q2单季度实现营收与归母净利润分别为5.82/0.27亿元，实现扭亏为盈，25Q2单季度毛利率实现8.36%，同比+1.31pct，环比+6.13pct。公司产品在2025年上半年产量继续保持快速增长，累计产量达10499.30吨，产能利用率近80%，较2024年上半年同比增长22.93%。在25H1，公司期间费用率8.25%，同比-1.64pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.57%/2.30%/0.70%/4.67%，同比变动分别为-0.11/-1.65/-0.60/+0.72pct。其中，钴酸锂产品覆盖4.2V至4.53V全电压平台，可满足消费电池多个终端应用场景需求。研发方面，公司持续加大研发投入，研发费用4756.58万元，同比增长45.57%。三元正极材料聚焦中镍、高镍及超高镍系列，兼顾NCMA、NCA等多晶与单晶产品的生产研发，同时推进向固态电池领域，面向多应用场景的新型超高镍三元正极材料研发工作；前瞻材料领域重点推进富锂锰基、固态电解质、钠电正极材料、高熵复合材料、富锂铁酸锂补锂添加剂，其中富锂锰基材料在固态电池的应用进展迅速，公司与头部电芯企业及整车企业深度合作开发，一款富锂锰基正极材料已通过头部固态电池企业的小试认证，目前有序推进中试验证工作。
    加速核心产品迭代，实现前瞻材料突破。2025年，公司核心产品研发实现突破，钴酸锂产品系列中4.45V/4.48V/4.50V/4.53V/02相高压钴酸锂等均推进量产化进度，02相高压钴酸锂作为储备迭代的重要前瞻材料，采用定向掺杂金属元素技术，在能量密度、倍率、循环等主要性能上优于传统的钴酸锂，在相同电压平台下可有效提升能量密度，目前已与头部终端客户开展实质性联合开发工作，预计未来将快速突破现有钴酸锂产品的理论性能极限并实现产业化落地。三元正极材料方面，主要实施产品的高端化及差异化竞争策略，在小动力领域达至行业第一梯队水平，报告期内三元5系6系9系产品量产化及研发进度有所突破，NCA系列采用低DCR、高倍率循环、高稳定性等技术，具备高体积密度、高功率续航、高安全的性能特点；第一代NCA产品已进入大批量生产阶段，陆续突破了多家重点客户。同时，致力于打造下一代NCA产品，不断进行技术创新及迭代，形成集更高容量、高倍率、高安全性等卓越低温性能于一身的差异化优势产品；关于前瞻材料，公司研发以审慎立项、积极研发、科学布局为原则开展工作，包括富锂锰基、固态电解质、钠电正极材料、高熵复合材料、富锂铁酸锂补锂添加剂等均取得了不同程度进展。
    推进生产工艺革新，强化精细化成本管控。2025年上半年，公司在生产制造领域持续推进精益化模式，以系统性的工艺革新和成本管控体系进行降本增效。工艺革新方面，通过工艺过程机理仿真分析、设备技改，迭代提升产品性能及生产效率。开发高精度过程控制方法，建立全要素金属地图，强化现场异物管控来提高产品一致性与质量可靠性实现工艺革新。生产成本管理方面，公司推行“三台联动、多端协同”机制，通过构建全面成本要素地图持续降本增效，通过优化设备综合效率实现能耗指标下降；同时深化产线智能化升级改造，进一步提升产品稳定性，推动质量成本同比降低。在业务流程方面，公司通过精益化管理与数字化工具应用，大幅提升运营效率。
    投资建议：公司深耕锂电正极材料领域，钴酸锂产品在行业内稳居前列，前瞻材料领域重点推进富锂锰基、固态电解质、富锂铁酸锂补锂添加剂等方向，在新能源汽车、消费电子、储能市场等多轮驱动下，有望贡献业绩增量。预计2025-2027年归母净利润分别为0.29、0.79和1.97亿元，对应EPS0.06、0.17和0.43元/股，对应PE449、164和66倍，首次覆盖，给与“增持”评级。
    风险提示：1、原材料价格大幅上涨；2、新能源车销量低于预期；3、新品研发低于预期。

AI驱动光通信业务增长，研发投入加速技术突破

腾景科技(688195)
    l事件
    2025H1，公司实现营收2.63亿元，同比+24.29%；归母净利润3658.88万元，同比+11.47%；扣非归母净利润3,462.47万元，同比+11.68%。
    2025Q2，公司实现营收1.5亿元，同比+27.23%；归母净利润2355.48万元，同比+9.20%；扣非归母净利润2280.39万元，同比+6.70%。
    l投资要点
    AI算力需求带动高速光通信元器件业务增长。2025H1，公司实现营收2.63亿元，同比+24.29%，主要系受益于AI算力需求驱动高速光通信元器件市场增长态势，公司持续加强光通信领域业务开拓和产品交付，推动光通信领域收入增长；半导体设备等新兴应用领域高端光学模组业务继续保持高增长。公司的武汉全资子公司已完成多款高速光引擎和高速光通信组件产品的样品生产并推进客户验证。在CPO（共封装光学）方面，目前在推进FAU光纤阵列等CPO光互联组件产品的开发。在OCS（全光交换机）方面，公司根据不同客户的技术方案，提供精密光学元组件产品。上述产品量产进度取决于终端市场及客户的需求情况，扩产计划将根据订单情况有序推进。
    持续加大研发投入，夯实底层光学技术能力。2025H1，公司实现归母净利润3658.88万元，同比+11.47%，主要系公司紧跟高速光通信技术集成化演进趋势、半导体设备零部件国产替代与自主可控趋势、AR眼镜近眼显示技术加速落地趋势，积极进行光学光电子行业的技术研究和前瞻布局，持续进行新技术、新产品的开发与应用，2025H1研发投入同比+30.71%。2025年应用在半导体设备等新兴领域的高端光学模组收入有望继续保持高增长，公司目前着力提升产品交付能力。在消费类光学方面，公司重点聚焦AR领域，开发的棱镜组合、模压玻璃非球面透镜、PBS组件、几何光波导组件等精密光学元组件，已应用于AR设备中，初步完成AR纳米压印衍射波导片及光机模组的产品技术开发并持续迭代，AR光机实现小批量生产，构建了从光学元件、组件到光机模组的垂直一体化解决方案能力。
    加强海内外业务开拓，推进垂直整合能力建设。公司持续加大市场宣传力度，积极参加美国西部光电展等国内外行业展会广泛接洽客户，把握最新技术动态和需求动态。在垂直整合能力建设方面，公司加快推进合肥控股子公司应用于高速光通信领域的部分晶体材料产品扩产，并在客户订单方面取得了积极进展；南京分公司开展的AR智能眼镜近眼显示光波导+光机模组业务在消费级市场的导入取得积极进展，并逐步开展产品量产交付；推进对控股子公司GouMax的业务整合，实现在境内合资公司的高迈光通讯技术（福建）有限公司具备独立生产GouMax多型号光测试模块/设备产品的能力；武汉全资子公司已完成高速光引擎生产试制线的建设，在光引擎封装工艺方面取得积极进展。母公司与武汉子公司协同强化在高速光通信领域的产品布局，在光通信器件技术向硅光、CPO等集成化演进升级的趋势中，为下游客户提供更具价值含量的光通信产品。在海外产能布置方面，泰国建设生产基地争取在2025Q4完成建设并陆续投入使用。泰国生产基地的建设有助于完善光通信、生物医疗等领域产品的海外订单交付能力，提升满足全球客户的差异化需求和应对国际环境变化的能力。
    l投资建议
    我们预计公司2025-2027年分别实现收入6.02/7.86/10.12亿元，归母净利润0.98/1.37/1.86亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。
    l风险提示
    技术革新风险，差异化竞争风险，毛利率下滑的风险，跨国经营的风险，产品认证风险，供应链风险，商誉减值风险，行业竞争风险，宏观环境风险。

25Q2业绩同环比增长，抗老化助剂稳健，润滑油添加剂量利齐升

利安隆(300596)
    投资要点
    事件：利安隆发布2025年半年报，2025H1公司实现营收29.95亿元，同比增长6.21%；归母净利润2.41亿元，同比增长9.60%；扣非归母净利润2.36亿元，同比增长11.55%；毛利率21.59%，同比提升0.18pct；净利率7.81%，同比提升0.13pct。单季度看，25Q2实现营收15.14亿元，同比增长3.29%，环比增长2.22%；归母净利润1.33亿元，同比增长18.04%，环比增长23.59%；扣非归母净利润1.33亿元，同比增长18.03%，环比增长29.84%；毛利率21.65%，同比提升0.22pct，环比提升0.13pct；净利率8.56%，同比提升0.89pct，环比提升1.52pct。
    抗老化添加剂稳步增长，有望受益行业集中趋势。25H1公司核心业务抗老化添加剂营收23.58亿元，同比增长3.06%，出货量6.55万吨，同比增长4.30%。公司利用自身在技术创新、产品供应、全球销售网络等方面的优势资源，加大对全球市场的开拓力度和对新能源汽车行业的开拓深度。公司积极推进技术改造，致力于改造完成差异化产品生产线建设，开发高毛利产品，进入技术壁垒更高的下游领域，不断提高公司竞争力。同时，公司年产12.5万吨高分子材料抗老化助剂项目一期工程6万吨扩产9万吨技改项目即将完工，产能有进一步提升空间。2023年开始的行业竞争态势将持续加速落后产能和综合竞争力薄弱企业出清，下游客户订单呈现向行业龙头企业集中的明显趋势。
    康泰二期投产放量+积极市场拓展，润滑油添加剂量利齐升。润滑油添加剂方面，得益于康泰二期产能于2024年投产放量，25H1实现营收6.18亿元，同比增长18.49%，出货量3.42万吨，同比增长18.27%，实现快速降本，毛利率持续上行。公司加大在国际油公司、国际添加剂公司、国内骨干油公司以及其他市场的开发力度，不断进行产品研发，力求降低成本。同时，公司锚定润滑油添加剂领域的广阔发展空间，积极参与发动机润滑油中国标准创新联盟的中国标准制定，并与国际四大润滑油添加剂公司、国内具有实力的复合剂企业密切合作，构建了良好行业发展生态。2025年2月，公司启动产能出海计划，截至25H1已在新加坡、马来西亚投资建设海外生产基地，旨在研发生产高分子材料抗老化添加剂、润滑油功能添加剂等产品。
    生命科学业务走向成熟，新兴业务建设继续推进。公司生命科学事业部已形成以生物砌块和合成生物为核心的产业。生物砌块业务关键项目二季度完成稳产稳销，单月销售额破百万。生物合成已经完成3个产品中试，下一步将进入量产阶段。公司在2024年并购处于PI材料领域技术前沿的韩国企业IPITECHINC.，在国内柔性显示屏及柔性线路板领域开发了部分客户，并将在今年完成国内研发基地及国产化产能建设，向电子级高端新材料领域迈出了坚实一步。
    投资建议：利安隆高分子材料抗老化业务地位稳固，润滑油添加剂迎来快速增长，生命科学业务和以PI材料为基础高端电子材料业务蓄势待发，打造各业务曲线多层次发展的核心竞争力。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为65.58/72.64/83.14亿元，同比分别增长15.3%/10.8%/14.5%，归母净利润分别为5.20/6.04/8.23亿元，同比分别增长22.0%/16.1%/36.2%，对应PE分别为15.6x/13.4x/9.8x；维持“增持”评级。
    风险提示：需求不及预期；市场竞争超预期；并购整合不及预期；客户拓展不及预期；原材料大幅波动；贸易摩擦风险；项目进度不及预期。

北交所首次覆盖报告：领跑凉味剂优质赛道，一体化布局开启香精香料新成长

中草香料(920016)
    公司：凉味剂拉动营收增长，2019-2024年营收CAGR28.62%
    中草香料专注于香精香料，主要产品包括凉味剂、合成香料和天然香料。2024年营收2.22亿元，同比增长7.89%。公司凉味剂等产品市场认可度提升，下游食品、日化等领域对凉味剂等产品需求旺盛，2019-2024年营收CAGR为28.62%。公司2024年毛、净利率分别为30.50%、16.49%。中草香料有望通过募投项目向凉味剂产业链上游发展，丰富公司产品种类，二期项目拓展下游应用，提升核心竞争力，持续推动产品创新与技术创新，提高市场占有率和盈利能力。我们预计公司2025年-2027年的归母净利润为38/47/62百万元，EPS为0.49/0.61/0.80元/股，对应当前股价的PE分别为48.3/38.6/29.4倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    我国香料香精2023年市场规模439亿元，WS系列国内需求增长速度较快
    近年来，我国经济水平持续增长，食品、医药、饮料、日化等行业的规模不断扩张，带动我国香精香料行业持续增长。根据Leffingwell&Associates的统计数据，国际香精香料市场规模由2008年的203亿美元增长至2021年的299亿美元。根据中国香料香精化妆品工业协会数据，2023年，中国市场香料香精市场规模为439亿元人民币，约占全球20.36%。凉味剂方面，薄荷醇是使用范围最广的传统凉味剂，WS系列凉味剂属薄荷醇升级替代产品，国内供应商主要有中草香料、亚香股份和爱普股份。根据公司招股说明书，2022年WS-23等凉味剂国内需求量约1,346吨，2019-2022年均增速超40%，市场空间较为广阔。
    合作德之馨、奇华顿等，募投丰富凉味剂产品种类、突破原料瓶颈
    公司重视研发，截至2024年12月31日，中草香料拥有15项专利，其中10项发明专利。公司积累了优质、稳定的客户渠道和资源，与德之馨、奇华顿等全球十大香精香料公司建立稳定合作关系。公司募投项目投资“年产2600吨凉味剂及香原料项目（一期）”项目，有助于丰富凉味剂产品种类，向凉味剂产业链上游发展，拓展凉味剂原材料突破原料瓶颈。
    风险提示：主要原材料价格波动风险、存货减值风险、宏观经济环境波动风险

推进H股发行上市，有望加速全球化进程

潮宏基(002345)
    投资要点：
    潮宏基发布公告--公司向香港联交所递交境外上市股份（H股）发行上市申请并刊发申请资料。根据公告，潮宏基已于2025年9月12日向香港联交所递交了发行境外上市股份（H股）并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了发行并上市的申请材料。预计H股上市有望进一步推进公司全球化战略布局，提升国际品牌形象及综合竞争力。
    境外门店进驻核心商圈。2024年潮宏基开启品牌出海进程，先后在马来西亚、泰国、柬埔寨开设门店，截至2025年H1，潮宏基进驻柬埔寨核心商圈，在金边永旺商场及西港Umall商场开设了2家门店，进一步完善海外零售网络。通过实施国际化发展战略，公司积极整合国内、外优质资源，优化供应链和运营管理体系，显著提升品牌在海外市场的渗透率和影响力，为后续国际化扩张奠定了坚实基础。
    持续看好潮宏基品牌势能。潮宏基不断夯实产品线，2025H1潮宏基增加“东方美学”特色黄金产品线；巩固“串珠编绳”特色产品线；推出布丁狗、人鱼汉顿、线条小狗、黄油小熊四个IP授权系列产品。公司吸引并积累了超2000万会员，在品牌主力消费人群中，80后、90后及00后占比高达85%，其中95后和00后新生代用户占比提升明显，充分印证了旗下品牌在年轻市场中的强大吸引力与活力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.72/5.57/6.51亿元，同比增速分别为143.89%/17.94%/16.91%，当前股价对应的PE分别为28.60/24.25/20.74倍。潮宏基定位东方时尚珠宝，打造年轻化的珠宝品牌，抓住当下年轻人的审美偏好，围绕“非遗”、“串珠”与“流行”三大差异化类别持续深耕，潮宏基品牌势能的持续释放有望打开公司业绩空间，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；公司经营管理风险；新品投入市场不及预期风险。

单二季度净利润同比增长32%，积极布局通航飞机和eVTOL业务

万丰奥威(002085)
    核心观点
    2025Q2万丰奥威实现净利润2.25亿元，同比增长32%。公司2025H1实现营收74.94亿元，同比+1.66%，归母净利润5.01亿元，同比+25.74%。分季度看，公司2025Q2实现营收39.27亿元，同比+2.50%，环比+10.11%，归母净利润2.25亿元，同比+31.62%，环比-18.03%。分产品看，2025H1，公司汽车金属轻量化零部件收入60.56亿元，同比-0.54%，毛利率17.17%，同比+0.10pct，通航飞机制造收入14.38亿元，同比+12.09%，毛利率24.46%，同比-0.78pct。
    2025Q2毛利率同比提升1.5pct。2025Q2公司毛利率18.8%，同比+1.5pct，环比+0.4pct，净利率7.0%，同比+1.0pct，环比-3.5pct。
    汽车轻量化为基，通航飞机+eVTOL打开低空经济成长空间。1）汽车金属部件轻量化业务方面，公司加大以铝合金、镁合金为主导的轻量化金属应用技术研发力度，公司将继续加强同核心新能源客户的合作，优化产品结构，增加大尺寸轮毂的配套，持续普及镁合金仪表盘支架等镁合金大型压铸件在国内中高端车和新能源车的应用。2）通航飞机创新制造业务方面，2025H1，公司通航飞机订单充足，销售业务持续优化，高附加值机型生产工艺持续改进，继续开拓全球私人飞机市场，产能逐步释放。公司持续推进eVTOL、eDA40、无人机、DART系列新机型研发工作。2025年3月，公司收购Volocopter核心资产，构建以业态+生态为依托的商业闭环模式，针对城市内空中交通解决方案、城际空中交通解决方案、城市空中生命救援通道、商务出行、消遣娱乐、特定环境接驳等场景进行拓展。未来随着低空经济发展，钻石飞机将在航校培训等应用市场基础上不断开拓新的应用场景，推进新机型的引进和国内新基地及交付中心的建设与资源整合，通过丰富的机型系列进一步匹配和开发国内私人飞行、短途运输、特种用途等场景，同时加大电动飞机、eVTOL、无人机等新机型的研发和型号合格证（TC）取证，构建“以飞行器制造为业态+以智能系统与起降设施为依托的生态”相融合的城市空中交通系统，抓住国家低空经济发展新机遇，致力于加速低空经济市场布局。
    风险提示：低空经济发展不及预期；原材料价格波动。
    投资建议：维持盈利预测，维持优于大市评级。我们维持盈利预测，预计2025-2027年营收178.43/193.28/210.98亿元，归母净利润10.01/12.01/14.05亿元，维持优于大市评级。