系列点评一：2024圆满收官 2025机器人布局加速

中鼎股份(000887)
    事件：公司披露2024年年度报告和2025年第一季度报告：1）2024年度实现营收188.54亿元，同比+9.33%；归母净利润12.52亿元，同比+10.63%；扣非归母净利润10.75亿元，同比+10.06%；2）2025Q1营收48.54亿元，同比+3.45%，环比+11.37%；归母净利润4.03亿元，同比+11.52%，环比+101.46%；扣非归母净利润3.67亿元，同比+21.43%，环比+189.02%。
    2024圆满收官2025Q1符合预期。1）收入端：公司2024Q4营收43.59亿元，同比-2.50%，环比-9.68%；2025Q1营收48.54亿元，同比+3.45%，环比+11.37%，在手订单释放带动营收稳健增长；2）利润端：公司2024Q4归母净利润2.00亿元，同比-21.84%，环比-40.48%，同环比下滑系减值影响；2025Q1归母净利润4.03亿元，同比+11.52%，环比+101.46%，同环比增长明显，符合预期；2024Q4公司毛利率为24.52%，同比+1.22pct，环比+2.07pct；2025Q1毛利率为23.32%，同比+0.90pct，环比-1.20pct，毛利水平同比持续上升，系产品结构改变所致；3）费用端：公司2024Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为1.54%/5.89%/3.98%/0.87%，同比分别-1.70/-0.23/-0.07/-0.80pct，环比分别-1.05/+0.17/-0.66/-0.32pct；2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为2.37%/5.51%/5.04%/0.92%，同比分别-0.12/+0.31/+0.46/-0.56pct，环比分别+0.83/-0.38/+1.05/+0.05pct，系正常波动。
    主营业务稳健发展订单规模不断突破。公司近年来积极布局新能源汽车领域，以智能底盘系统为核心，同时在热管理、底盘轻量化、空气悬挂等多个新能源板块处于国际领先水平。2024年公司热管理系统/轻量化/空悬累计获得订单分别为117/142/152亿元，同比分别-2.50%/+67.06%/+25.62%，订单规模不断突破，有望带动公司业绩增长。
    签署多个战略合作协议机器人产品线逐渐拓展。公司将人形机器人视为未来发展的核心战略业务，已与五洲新春、众擎机器人、埃夫特签署战略合作协议。公司旗下子公司安徽睿思博专注于人形机器人部件总成产品，相关技术团队在谐波减速产品具备核心优势，相关产线调试中，人形机器人相关密封产品、橡胶产品及连杆产品也在同步开发中，部分已定点配套。公司目前专注生产谐波减速器，未来将延伸至力觉传感器等产品，最终实现机器人关节总成的生产制造。
    投资建议：公司在汽车领域根基深厚，广泛积势，强劲进军机器人领域有望带来业绩估值双升。我们预计公司2025-2027年营收216.8/243.9/276.9亿元归母净利为16.5/18.9/21.7亿元，对应EPS分别为1.25/1.43/1.65元。按照2025年4月28日收盘价16.84元，对应PE分别为13/12/10倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：销量不及预期；新业务发展不及预期；原材料价格波动等。

公司信息更新报告：销售符合预期，关注地缘政治和外贸环境变化新机遇

米奥会展(300795)
    展会举办时间调整影响Q1业绩表现，展位销售进展符合预期
    2024年公司收入7.51亿元/yoy-10.1%，归母净利1.55亿元/yoy-17.6%，扣非归母净利1.45亿元/yoy-20.1%，2024Q4/2025Q1实现收入3.26/0.17亿元，yoy-10.7%/-77.3%，归母净利0.87/-0.37亿元，yoy-18.3%/-0.42亿元。Q1业绩下滑系展会错期举办，2025Q1未举办自办展，2024Q1举办越南展和印尼展。2025Q1末合同负债1.9亿元/yoy+13.5%，公司主动调降企业预付款比例，但展位销售数量为增长趋势，截至2025Q1展位销售同比增长20%+。考虑到2025年印度展举办具有不确定性，我们下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年实现归母净利2.6/3.3/4（2025-2026年前值为3.1/3.9）亿元，yoy+70.4%/+25.6%/+20.8%，当前股价对应PE16.6/13.2/10.9倍，看好区域开拓+专业化+数字化提升企业办展竞争力，维持“买入”评级。
    规模效应+数据驱动带动毛利率提升，2024H2战略转型控制费率进一步上涨分业务：2024年公司自办展/代理展/数字展及其他收入6.8/0.6/0.16亿元，yoy-12.6%/+50.9%/-25.4%，占比90.1%/7.75%/2.1%，毛利率51.98%/38.2%/48.6%，yoy+1.54pct/+3.61pct/-1.38pct。盈利能力：2024年毛利率/净利率50.8%/21.7%，yoy+0.75pct/-1.92pct。2024Q4毛利率/净利率51.7%/27.5%，yoy+4.36pct/-0.57pct。2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为18.9%/6.1%/2.2%/-2.1%，yoy+2.2pct/-0.07pct/+0.09pct/-0.23pct。2024年在9个国家举办14场展会，展会规模效应+数据驱动办展成本降低带动毛利率提升，2024H2降本增效，战略转型有效控制费率进一步上涨。
    外贸环境新变化或推动一带一路地区参展需求提升，期待AI慧展落地成效2025年公司计划在11个国家举办17场展会，新增办展国（印度2场，沙特1场）+日本新增1场大阪展，受国际关系影响印度展能否举办存不确定性。中美贸易摩擦下，企业通过转口贸易+开拓新兴市场寻求贸易机遇需求提升，地方政府有望加大补贴力度鼓励企业参加新兴市场展会。公司作为一带一路地区龙头办展企业或率先受益。同时海量数据沉淀下，AI慧展产品预计5月推出，有望提升参展效果，增厚收入和利润。此外，规模效应+展馆使用率提升+精细化运营将带动2025年盈利能力进一步提升。
    风险提示：国际关系紧张、宏观经济波动、展位销售不及预期等。

2024年报及2025年一季报点评：风机毛利率短期承压，静待盈利能力恢复

三一重能(688349)
    投资要点
    事件：公司24年营收177.9亿元，同比+19.1%，归母净利润18.1亿元，同比-9.7%，毛利率16.9%，同比-0.1pct；其中24Q4营收87.2亿元，同环比+17.1％/+130.3％，归母净利润11.3亿元，同环比+15.5%/+348.6％，毛利率18.3%，同环比+4/+3.5pct。25Q1营收21.9亿元，同环比+26.6％/-74.9％，归母净利润-1.9亿元，同环比-172%/-117％，毛利率6.5%，同环比-13.2/-11.8pct。
    24年拆分：①风机及配件收入136亿元，同比增长14%，出货量约9.5GW，同比+31%；毛利率10.99%，调整同一质保金口径后同比基本持平；其中，海外风机业务毛利率21.71%，领先国内风机业务毛利率10pct+。②发电收入2.9亿元，同比-38%，毛利率68.1%，同比-5.0pct；③风电服务2.7亿元，同比-85%，毛利率7.8%，同比+1.8pct；④电站产品销售35亿元，同比+446%，毛利率36.4%，同比+0.4pct；此外，投资净收益7.7亿元，主要也是风场转让收益。24年公司对外转让容量700MW，在建风场容量2.6GW。
    25Q1风机毛利率偏低，静待盈利改善：25Q1公司毛利率6.5%，无风场转让，风机毛利率偏低主要系：①Q1部分出货为24年库存产品，未享受到供应链降本带来的成本改善；②部分交付10MW订单为低价订单，叠加10MW机型尚未量产，毛利率水平偏低。往后看，我们判断伴随着两海机型出货占比提升、10MW逐步规模化以及25年初供应链谈价有所降本，预计风机毛利率有望逐季改善。
    在手订单继续创新高：24年公司国内新增订单超20GW，创历史新高。海外方面，24全年新签项目合同近2GW。
    24年费用率显著改善，合同负债维持高位：公司24年期间费用18亿元，同比-21.8%，费用率10.1%，同比-5.3pct，其中Q4期间费用5.6亿元，同环比-30.5%/+28.2%，费用率6.4%，同环比-4.4/-5.1pct；24年经营性净现金流-4亿元，经营性现金流转负。公司25Q1期间费用4.8亿元，同环比+8.8%/-14.6%，费用率21.8%，同环比-3.6/+15.4pct；25Q1末存货70亿元，较年初+35.6%；25Q1末合同负债67.8亿元，较年初+10.7%。
    盈利预测与投资评级：考虑公司风机短期内毛利率表现一般，且风电场电价存在下行的可能性，从而影响公司风机及风场转让业务的盈利，我们下调25~26年盈利预测，预计25~26年归母净利润为21.3/26.6亿元（前值为23.9/27.4亿元），同比增长17.3%/25.1%；预计27年归母净利润为31.6亿元，同比增长19.0%，25~27年归母净利润对应PE为13.9/11.1/9.3x。基于公司成本控制优势凸显，同时双海战略进入加速期，有较大上升空间，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期，竞争加剧。

公司信息更新报告：2025Q1外销延续较好景气，内销降幅收窄

新宝股份(002705)
    2025Q1外销延续景气，内销降幅持续收窄，维持“买入”评级
    2024年营收168.2亿元（同比+14.84%，下同），归母净利润10.53亿元（+7.75%），扣非归母净利润10.84亿元（+8.82%）。2024Q4营收41.31亿元（+6.15%），归母净利润2.68亿元（+11.07%），扣非归母净利润2.87亿元（+47.51%）；2025Q1营收38.34亿元（+10.36%），归母净利润2.47亿元（+43.02%），扣非归母净利润2.45亿元（+15.34%）。整体营收增长稳健，我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为12.04/13.32/14.58亿，对应EPS为1.48/1.64/1.80元，当前股价对应PE分别为9.0/8.1/7.4倍，品类拓展有望带动外销稳健增长，关注后续内销改善带动公司盈利提升，维持“买入”评级。
    2024Q4/2025Q1外销延续较好景气，2025Q1内销降幅收窄
    单季度上看内外销增长趋势，2025Q1内销/外销分别实现营收8.6/29.7亿元，同比分别-5%/+16%、2024Q4内销/外销营收同比分别-11%/+14%、2024Q3同比分别-15%/+20%，外销延续此前景气，内需仍有压力但2025Q1降幅继续收窄。海关总署数据显示2024Q3/2024Q4/2025Q1小家电整体出口金额同比分别+12%/+20%/+9%，维持正增长趋势，其中2025Q1水果蔬菜榨汁器/食品研磨机/多士炉/泵压式咖啡机/滴液式咖啡机/其他电咖啡或茶壶/未列名电热器具出口金额同比分别-1%/+4%/+7%/+27%/+14%/+4%/+11%，咖啡机出口维持双位数增长。展望后续，公司积极配合下游客户转移产能，随着海外产能投产爬坡，外销有望维持稳健增长；研发策略更加积极后或逐步切入新赛道并赋能品牌业务增长。
    2025Q1毛利率恢复同比提升趋势，投资以及公允价值变动损失减少增厚利润2024年公司毛利率20.91%（-1.82pct），其中内销/外销毛利率同比分别-1.13/-1.64pct，2024Q4/2025Q1毛利率同比分别-4.01/+0.5pct，2025Q1毛利率恢复提升趋势。费用端，2024/2024Q4/2025Q1公司期间费用率分别为11.96%/11.76%/12.5%，同比分别-1.1/-4.45/+0.18pct，2024Q4期间费用率较大幅度下降主要系汇兑收益增加以及管理费用率下降所致，2025Q1费用率维持平稳。综合影响下2024/2024Q4/2025Q1公司归母净利率同比分别-0.41/+0.29/+1.47pct，2025Q1净利率提升部分系投资损失及公允价值变动损失同比减少0.41亿元。
    风险提示：人民币汇率大幅波动；海外需求快速回落；内销新品拓展不及预期等。

系列点评四：2025Q1业绩符合预期 全球化+液体黄金共振

赛轮轮胎(601058)
    事件：披露2024年报及2025一季报：2024年营收318.0亿元，同比+22.4%，归母净利40.6亿元，同比+31.4%，扣非归母净利39.9亿元，同比+26.9%。2025Q1营收84.1亿元，同比+15.3%/环比+2.9%；归母净利10.4亿元，同比+0.4%/环比+26.8%；扣非归母净利10.1亿元，同比-0.7%/环比+16.3%。
    2025Q1业绩稳健增长高盈利水平持续。收入端：公司2024Q4营收同比+17.3%/环比-3.5%，2025Q1营收同比+15.3%/环比+2.3%，收入的同比高增主要系新产能持续投放，展望2025年印尼及柬埔寨产能会陆续达到量供状态。
    利润端：2024Q4归母净利同比-23.2%/环比-25.0%，主要系原材料当季度同比+21.7%/环比+7.6%，2025Q1原材料成本同比+4.5%/环比+7.9%继续提升，但公司通过与原材料企业签订战略合作、长约等形式控制采购成本，同时进一步提升费用端精益化管理，跟踪2025Q1公司净利率12.4%，仍然维持高位。
    公司2024Q4毛利率25.3%，同比-8.3pct/环比-2.4pct，2025Q1毛利率24.7%，同比-3.0pct/环比-0.5pct，变化主要系原材料成本同环比提升所致。费用方面，2024Q4销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.9pct/-0.7pct/+0.2pct/-0.6pct至4.8%/2.9%/3.4%/1.1%，2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.4pct/-0.4pct/+0.1pct/-0.4pct至4.2%/3.1%/3.1%/0.6%。
    全球化稳步推进，非公路持续深耕。公司现有产能超7000万条，于青岛、东营、潍坊、沈阳、越南、柬埔寨均有产能，当前国内、越南、柬埔寨工厂已量产，在建产能稳步推进，中长期规划产能充足。公司深耕非公路轮胎领域多年，产品规格系列全品质优，国内已与同力重工、徐工集团、三一重工、海螺集团、中国神华等进行合作，国外已成功配套卡特彼勒、约翰迪尔、凯斯纽荷兰等公司。
    液体黄金性能优异，助力公司品牌力提升。液体黄金轮胎应用国际首创化学炼胶技术，降低轮胎滚动阻力，提升抗湿滑和耐磨性能，成功解决了困扰轮胎行业多年的“魔鬼三角”问题，已经过国际权威机构西班牙IDIADA、史密斯实验室、中国橡胶工业协会等多项权威机构的测试和认证。此外平均1条液体黄金卡客车胎、轿车胎可分别降低能耗4%、3%以上，新能源轿车可提高续航5%-10%。
    投资建议：公司全球化产能布局稳步推进，液体黄金轮胎与非公路轮胎共同驱动，充分受益于轮胎市场的扩大，成长属性凸显。预计赛轮轮胎2025-2027年收入为365.35/418.50/461.56亿元，归母净利润为45.04/52.72/61.54亿元，对应EPS为1.37/1.60/1.87元，对应2025年4月28日12.07元/股的收盘价，PE分别为9/8/6倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动、全球轮胎需求不及预期、汇率波动、新产能落地不及预期、国际贸易摩擦加剧、运费价格波动等。

前装业务取得突破，25Q1利润高速增长

锐明技术(002970)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2025年，公司实现营业总收入27.77亿元，同比增长63.45%；实现归母净利润2.90亿元，同比增长184.50%。2025年一季度，公司实现营业收入5.15亿元，同比增长2.53%；实现归母净利润1.01亿元，同比增长89.60%。
    海外收入快速增长，剥离低毛利业务聚焦主业。2025年公司主营业务收入19.74亿元，同比增长32.73%，其中，国内主营业务收入6.93亿元，同比增长14.80%，海外主营业务收入12.81亿元，同比增长44.99%。主营业务毛利率47.95%，同比+2.85pct。非主营业务收入8.03亿元，同比增长279.00%。非主营业务收入主要来自低毛利的电子产品加工业务，为更好聚焦主业发展，公司已将经营该项业务的子公司控股权出让，自2025年起该子公司不再纳入公司合并报表范围。
    费用率持续优化，盈利能力提升。2024年公司研发费用2.84亿元，同比增长15.14%，同时，主营业务研发费用率由2023年的16.57%下降到2024年的14.37%。2024年销售、管理费用率分别为7.39%、8.78%，分别同比下降3.11、2.11pct。2025Q1，公司毛利率为47.71%，同比+5.49pct；销售、管理、研发费用率分别同比下降0.36/0.09/1.41pct。公司在保持高研发投入的同时，进一步优化费用结构，提升了盈利能力。
    前装业务大幅突破，有望成为新的增长点。2024年公司前装业务收9695万元，同比增长119.80%。与整车制造企业合作，推动技术预装（如智能工作域、欧标安全管理系统、AEBS等），在国内商用车前装市场建立技术标杆，并在欧洲、东南亚等海外市场加速渗透。目前，欧标安全管理系统实现量产，AEBS系统拓展至重卡、牵引车等车型，电子后视镜融合欧标系统即将发布。
    投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为26.34/33.94/42.42亿元，归母净利润分别为4.13/5.90/7.97亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：技术研发不及预期，市场竞争加剧，国际贸易摩擦风险。

公司信息更新报告：2025Q1归母净利润扭亏，FCBGA处于业务放量关键时期

兴森科技(002436)
    2024年多因素导致亏损，2025Q1归母净利润扭亏，维持“买入”评级2024年公司实现营收58.17亿元，yoy+8.53%，实现归母净利润-1.98亿元，yoy-193.88%，主要受到ABF板业务费用投入高、子公司宜兴硅谷和广州兴科亏损拖累。2025Q1，公司实现营收15.80亿元，yoy+13.77%，qoq+7.76%；实现归母净利润0.09亿元，yoy-62.24%，qoq+105.62%，公司一季度营收创上市以来单季度历史新高，归母净利润环比实现扭亏。基于BT板市场需求恢复节奏，我们小幅下调2025年利润预期，基于对ABF板的订单放量及客户拓展信心，我们上调2026年利润预期，新增2027年利润预期，预计2025-2027年归母净利润为2.03/4.39/5.83亿元（原值为2.51/3.50亿元），EPS为0.12/0.26/0.35元，当前股价对应PE为94.7/43.7/32.9倍，维持“买入”评级。
    PCB业务：整体稳健发展，结构性调整是关键
    2024年公司PCB业务实现营收43.00亿元，yoy+5.11%，毛利率为26.96%，yoy-1.76pct。子公司宜兴硅谷由于客户和产品结构不佳、以及竞争激烈导致产能未能充分释放，2024年亏损1.32亿元；北京兴斐受益于战略客户高端手机业务的恢复性增长和份额提升，净利率高达15.82%。2025年宜兴硅谷减亏是重要目标，公司已对宜兴硅谷进行调整，集中精力优化生产工艺、提升自身良率水平和交付能力，调整客户和产品结构，并加大力度拓展海外市场，进一步减少亏损。
    封装基板业务：BT板环比向好，ABF板处于订单释放、客户拓展的关键时期2024年公司封装基板业务实现营收11.16亿元，yoy+35.87%，毛利率-43.86%，yoy-32.03pct。FCBGA封装基板项目已在产能规模和产品良率层面做好量产准备，但受限于行业需求不足、认证周期较长以及订单导入偏慢，而人工、折旧、能源和材料等费用投入达7.34亿元，对公司整体净利润产生较大拖累。2025年BT板订单持续向好，广州兴科项目将扩产至3万平方米/月；ABF板在全力拓展国内客户的基础上，持续攻坚海外大客户，争取2025年完成海外客户产品认证。风险提示：下游需求不景气；竞争加剧风险；客户订单释放节奏不及预期。

省外节奏拖累，产品结构持续优化

迎驾贡酒(603198)
    业绩简评
    2025年4月28日，公司披露24年年报及25年一季报。1）24年实现营收73.4亿元，同比+8.5%；归母净利25.9亿元，同比+13.4%。2）25Q1实现营收20.5亿元，同比-12.3%；归母净利8.3亿元，同比-9.5%。综合24Q4+25Q1而言，营收同比-9%，归母净利同比-8%。业绩低于市场预期。
    经营分析
    从营收结构来看，营收低于预期主要低价位产品/省外节奏拖累。
    1）分产品看，24年中高档/普通酒分别实现营收57.1/12.9亿元，同比+13.8%/-6.5%；其中，销量分别+9.3%/-9.6%，吨价分别+4.1%/+3.3%，毛利率分别+1.8pct/+2.6pct。25Q1中高档/普通酒分别实现营收17.2/2.4亿元，同比-8.6%/-32.1%。合并24Q4+25Q1来看，中高档/普通酒营收分别-4%/-30%，普通酒拖累明显。2）分区域看，24年省内/省外分别实现营收50.9/19.1亿元，同比+12.8%/+1.3%；25Q1分别实现营收16.3/3.3亿元，同比-7.7%/-29.7%；合并24Q4+25Q1来看，省内/省外营收分别-7%/-16%。25Q1末省内/省外经销商数量分别为758/621家，环比变化有限。
    报表质量层面：1）24年归母净利率同比+1.5pct至35.3%，其中毛利率同比+2.9pct，销售费用率同比+0.5pct，其余期间费用率同比变化不大。2）25Q1归母净利率同比+1.3pct至40.5%，其中毛利率同比+1.5pct，销售费用率同比+1.0pct，管理费用率同比+0.7pct。3）25Q1销售收现22.1亿元，同比-5.3%；25Q1末合同负债余额4.6亿元，同比-0.6亿元。公司聚焦洞藏系列开展营销赋能，我们认为公司产品结构向上的势能仍在持续，持续关注安徽β及区域大众需求释放情绪。
    盈利预测、估值与评级
    考虑行业景气度持续下行，我们下调25-26年归母净利分别10%/14%。预计25-27年收入分别+3.4%/+5.1%/+9.6%；归母净利分别+4.9%/+6.6%/+12.3%，对应归母净利分别27.2/29.0/32.6亿元；EPS为3.40/3.62/4.07元，公司股票现价对应PE估值分别为14.4/13.5/12.0倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    省外拓展不及预期；洞藏系列动销不及预期；区域市场竞争加剧；行业政策风险。

Resilient 1Q semiconductor sales; nonprofitable ODM business to be deconsolidated

闻泰科技(600745)
    Wingtech released its 1Q25 earnings. Revenue declined by 19.4% YoY toRMB13.1bn, while net profit surged by 82.3% YoY to RMB261mn. GPMrecovered to 14.0% (vs. 9.1%/9.2% in 4Q24/1Q24). By segment, ODM/ semiaccounted for 72%/28% of 1Q sales. The company has entered a transformationphase following the divestment of its ODM business. With a focus now solely onthe semi segment, we expect it will be the core growth driver, benefitted by 1)strong growth in AI servers, 2) recovering demand from consumer and industrialmarkets, 3) growing penetration of EVs and increasing dollar content per NEV(US$20-US$30 per ICE vehicle vs. up to US$100 per EV), and 4) emergingdemand drivers such as humanoid robotics. Maintain BUY with TP unchangedat RMB52.
    Semi segment delivered resilient growth, with revenue up 8.4% YoY toRMB3.7bn in 1Q25, benefitted by volume surge (1Q shipment reachedthree-year high). Mgmt. said the company’s capacity was close to fullutilization. By geography, China (47% of FY24 segment revenue)outperformed at 24% YoY in 1Q25 with increasing demand from multiplemarkets, such as recoveries in industrial, consumer, auto markets andstrong growth in AI DC and server demand. The company continues toexpand its analog IC portfolio, targeting the commercialization of more than200 new SKUs in 2025. We expect Wingtech’s semi sales to reachRMB16.3bn (up 11% YoY) in 2025, with GPM remaining stable at 38.5%.We forecast its semi segment’s NP to be RMB2.6bn in 2025, implying 16%NPM (vs. 15.9%/15.6% in 2023/24).
    ODM business to be deconsolidated post spin-off. The ODM segmentrecorded a revenue of RMB9.4bn (down 24% YoY) with a GPM of 4.3%,and incurred a net loss of RMB164mn (excluding RMB110mn CD-relatedexpenses). Mgmt. mentioned that the ODM-related assets have beentransferred in Jan 2025. Losses related to Android ODM business in 1Qwould be borne by Luxshare (report). Post spin-off, the non-profitable legacybusiness will have no impact on the company’s financials.
    Maintain BUY with unchanged TP at RMB52. Following the completion ofthe divestiture, we expect the market to re-rate the company on a pure-playsemi basis. We have revised down our forecast on revenue, as we excludedODM segment from our calculations. NP is less affected, however, giventhat ODM business is close to breakeven (even though still not profitable).We cut FY25E NP forecast by 7% on a more conservative lower marginof the semi segment. Our TP is based on 26.5x FY25E P/E, close to itspeers’ average and higher than prev. 25x on better sentiment as Wingtechis phasing out its low margin business. Potential risks include: heightenedUS-China trade relations, unfavourable exchange rates, and weaker-thanexpected overseas auto inventory correction

整机制造筑底，“两海”持续突破有望驱动盈利回升

三一重能(688349)
    业绩简评
    2025年4月28日公司披露2024年年报及2025年一季报，2024年全年公司实现营收178亿元，同比增长19.1%；实现归母净利润18.1亿元，同比下降9.7%，实现扣非归母净利15.9亿元，同比下降1.8%。2025年一季度公司实现营收21.9亿元，同比增长26.6%；实现归母净利润-1.91亿元，同比下降172%。
    经营分析
    制造业务盈利筑底，“两海”突破有望带动盈利回升：2024年公司风机制造板块实现收入136亿元，同比增长13.8%，实现毛利率10.99%，同比下降0.19pct。2024年以来公司“两海”业务取得多项重大突破：海外方面，公司深耕中亚、南亚、东南亚等类中国市场，突破欧洲高端市场，在印度、哈萨克斯坦、菲律宾、德国等地区实现订单获取，全年新签项目合同近2GW；海上方面，公司中标揭阳石碑山200MW风电项目及河北建投祥云岛250MW海风项目，海上机型进入批量化交付阶段。2024年公司海外毛利率约21.7%，较国内风机业务毛利率高10pct以上，预计随着公司“两海”持续突破，交付占比提升有望带动盈利逐步回暖。
    电站转让短期放缓盈利承压，年内转让有望加快：2024年公司对外转让风电项目约700MW，实现电站产品销售34.7亿元，同比增长446%。公司一季度实现归母净利润-1.91亿元，同比下降172%，主要受一季度电站转让减少影响，投资收益同比2024年一季度下降3.58亿元。公司在建项目储备充足，截至2024年12月31日，公司在建风场容量为2.6GW，预计2025年电站转让仍有望保持较高水平。
    存货同环比高增，应收账款周转加速：截至2025年一季度末，公司存货规模约70亿元，同比增长66%，环比2024年末增长36%，预计Q2起公司发货有望加速。公司加大应收账款管理力度，一季度应收账款周转天数同比下降34天，改善明显。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司年报、一季报及我们对行业最新判断，我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为22.0、26.9、31.7亿元，对应PE为13、11、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    “两海”订单获取不及预期；竞争加剧风险；原材料价格波动。

千帆过尽显韧性，逆风扬楫启新程

赛轮轮胎(601058)
    事件：2025年4月28日，赛轮轮胎公布2024年报及2025一季报。公司2024年实现营业总收入318.02亿元，同比+22.42%，归母净利润40.63亿元，同比+31.42%。公司2025Q1实现营业总收入84.11亿元，同比+15.29%，环比+2.90%，归母净利润10.39亿元，同比+0.47%，环比+26.79%。
    公司2024年度利润分配预案为：拟每股派发现金红利0.23元（含税），现金分红金额7.56亿元（含税）。2024年预计现金分红总额12.49亿元（包括已实施完成的2024年前三季度现金分红），占2024年度归属于上市公司股东净利润的比例为30.76%。
    点评：
    产能释放有力支撑业绩，产销量与盈利均创新高。公司2024年收入、利润均创下新高，2025Q1继续实现归母净利润同比增长，创下一季度最佳业绩。2024年全年公司销售量7216万条，同比增长29.34%，2025Q1销售量1937万条，同比增长16.84%，实现了继续增长。尽管原材料和海运费存在短期不利影响，但公司通过持续的产能释放维持了Q1净利润同比的相对稳定，体现了公司盈利的韧性。
    海外高毛利工厂持续放量，国内工厂盈利创下新高。根据公司年报和我们计算，2024年赛轮越南子公司贡献归母净利润15.85亿元（占比39%），归母净利率18.34%，柬埔寨子公司贡献归母净利润9.04亿元（占比22%），归母净利率22.39%，公司的越南和柬埔寨工厂维持高利润率，有力拉动公司整体盈利能力。国内方面，2024年贡献归母净利润15.73亿元（占比39%），归母净利率8.23%（同比+2.55pct），均创下历史新高。我们认为，公司作为首家在海外建厂的中国轮胎企业，海外工厂有效规避贸易壁垒，提升了公司国际化核心竞争力；同时，公司在国内全钢胎市场需求不及预期的情况下，仍实现了国内销量创历史新高，半钢胎和非公路轮胎也在配套和替换市场同时发力，公司依托产品品质和过硬技术实现了在国内市场的逆势增长。
    技术支撑、产品丰富、渠道创新，公司多管齐下构建高阶品牌力。在技术方面，公司自主研发的液体黄金轮胎成功解决了“滚动阻力、抗湿滑、耐磨性”三大性能难以同时优化的“魔鬼三角”问题，全面提升了公司产品的核心竞争力。在产品方面，公司依托技术优势，进一步针对乘用车、商用车及特种车辆等多个细分领域开展产品迭代，2024年推出ERANGE产品（专为欧洲市场打造）、液体黄金冰雪轮胎WP81、TERRAMAX RT越野胎、液体黄金高性能工程子午胎、赛道高性能轮胎PT01（与小米汽车合作开发，适用于SU7Ultra）等多款新产品，产品力全面提升。在渠道方面，公司创新性搭建了直营/合资公司数字化系统，实现20余家子公司全业务链贯通，并与部分代理商实现数据对接，构建“客户-渠道-仓储-物流”四位一体的高效协同网络。我们认为这能使得渠道端可以更顺畅传导产品升级理念，助力公司长期品牌力提升。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别达到369.63亿元、430.28亿元、497.08亿元，同比增长16.2%、16.4%、15.5%，归属母公司股东的净利润分别为41.72亿元、51.24亿元、62.25亿元，同比增长2.7%、22.8%、21.5%，2025-2027年摊薄EPS分别达到1.27元、1.56元和1.89元，维持“买入”评级。
    风险因素：新项目投产进展不及预期，下游需求大幅下降，原料价格大幅上涨，贸易政策发生变化等

公司信息更新报告：一季度收入环比大幅提升，痛风新药持续突破

一品红(300723)
    一季度收入环比大幅提升，痛风新药持续突破，维持“买入”评级
    公司2024年营业收入14.50亿元（同比-42.07%，以下为同比口径）；归母净利润-5.40亿元（-392.52%）。公司2024年销售费用率为34.86%（-10.02pct），主要系公司减少相关学术推广活动。公司2025Q1收入3.77亿元（-39.48%，环比+79.16%）。2024年儿童药9.36亿元（-39.04%）；慢性病药3.70亿元（-51.97%）。基于儿童药和慢病药稳定增长，我们上调2025-2026年并新增2027年归母净利润为1.91、2.16、2.73亿元（2025-2026原预测为1.37、1.85亿元），EPS为0.42、0.48、0.61元/股，当前股价对应PE为89.5、79.4、62.6倍，维持“买入”评级。
    痛风新药AR882快速推进，国内外市场潜力较大
    公司AR882持续突破。AR882（靶点URAT1）具备降低血尿酸治疗痛风、溶解痛风石及治疗慢性肾病三大适应症，目前已完成的全球多中心Ⅱ期临床试验数据显示AR882治疗痛风患者的疗效更显著，安全性更高，有望成为具有Bestin-class的优势产品。2025年3月4日AR882国内Ⅲ期临床试验完成首例患者入组；3月6日AR882全球关键性Ⅲ期REDUCE2试验完成全部患者入组；3月17日AR882全球关键性Ⅲ期REDUCE1试验完成首例患者入组。AR882在美国市场预计达到30亿美元的规模，国内外市场潜力较大。
    持续加大研发投入，早研管线亮点频现
    公司研发投入逐年提升，2024年自主研发投入约3.25亿元（+7.77%）。公司研发管线共有15个创新药；其中用于治疗高尿酸血症的创新药AR882和用于降糖/减重的创新药APH01727片处于临床试验阶段。APH01727片（GLP-1RA）是每天给药一次的口服小分子激动剂，目前已获得FDA同意在境外开展临床试验。此外，公司在免疫炎症领域布局APH03571（靶点IRAK4）、子宫内膜异位症等内分泌领域布局APH02744（靶点GnRH），目前均处于IND阶段，临床前数据表现亮眼。公司强劲的研发创新实力有待发掘，估值有望迎来新一轮提升。
    风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、价格波动风险等。

公司信息更新报告：经营业绩阶段性承压，研发+BD有望打开成长空间

济川药业(600566)
    经营业绩阶段性承压，看好“研发+BD”打开成长空间，维持“买入”评级公司2024年实现营收80.17亿元（同比-16.96%，下文皆为同比口径）；归母净利润25.32亿元（-10.32%）；扣非归母净利润22.66亿元（-15.84%）。2025Q1实现营收15.25亿元（-36.51%）；归母净利润4.40亿元（-47.91%）；扣非归母净利润3.92亿元（-46.01%）。盈利能力方面，2024年毛利率为79.25%（-2.27pct），净利率为31.64%（+2.36pct）。费用方面，2024年销售费用率为36.85%（-4.65pct）；管理费用率为5.40%（+1.54pct）；研发费用率为5.55%（+0.74pct）；财务费用率为-3.00%（-0.34pct）。考虑到公司经营业绩阶段性承压，下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为20.52/22.83/25.34亿元（原预计为30.46/34.48亿元），EPS为2.23/2.48/2.75元，当前股价对应PE为11.6/10.4/9.4倍，我们看好公司研发布局带来的长期竞争力，维持“买入”评级。
    清热解毒、消化及儿科营收下滑，毛利率小幅承压
    分行业来看，2024年公司清热解毒类营收26.88亿元（-20.45%）、消化类营收11.55亿元（-31.52%）、儿科类营收22.54亿元（-17.78%）、呼吸类营收6.51亿元（+1.80%）、心脑血管类营收0.77亿元（-8.71%）、妇科类营收0.37亿元（-9.27%）、其他营收7.97亿元（+12.65%）、商业收入3.38亿元（-5.94%）。同时，清热解毒类、消化类和儿科等产品的毛利率均小幅承压。
    “研发+BD”丰富管线布局，提升长期发展竞争力
    研发创新方面，2024年公司药物研究院立足中药、仿制药、改良新药均衡布局，加快推进创新药进度，获得盐酸非索非那定干混悬剂、左氧氟沙星氯化钠注射液、拉呋替丁片、小儿法罗培南钠颗粒等的药品注册证书。BD方面，达成4项产品引进或合作协议，引进的产品包括1个呼吸领域的中药1类新药、1个疼痛领域的化药1类新药、1个耳鼻喉科儿童类中药1类新药、合作一个消化领域的化药1类新药，丰富了现有治疗管线，为中长期发展注入创新动能。
    风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期，产品集采风险等。

公司信息更新报告：发布智算超节点服务器，第二曲线蓄势增长

中兴通讯(000063)
    发布智算超节点服务器，加速构建万卡算力集群，维持“买入”评级2025年4月28日，公司开展2025中兴通讯中国生态合作伙伴大会，发布多款新品。发布智算超节点服务器，单机柜可搭载64个GPU，内置16个计算节点，8个交换节点，采用正交互联架构，降低互联成本，GPU间通信带宽达到400GB/S-1.6TB/S，时延达到百纳秒级，液冷占比达到80%，机内Scale up可扩展至2048张算力卡，机间支持Scale out拓展至万卡规模；发布100%自主创新智算交换机，助力提升算卡利用率。公司持续发力第二曲线业务，运营商市场持续提升海外市占率，受国内运营商投资影响，我们下调2025和2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为86.31/90.16/97.74亿元（原99.19/112.61亿元），当前股价对应PE为16.7/16.0/14.8倍，伴随5G-A商用落地以及算力持续建设，我们看好第二曲线业务长期发展，维持“买入”评级。
    加速转向“连接+算力”，发力第二曲线业务
    2025年正式进入到公司十年计划中的最后阶段：超越期的第二阶段，公司近年来大力拓展第二曲线业务（智算、AI终端等业务），2025Q1公司第二曲线业务营收占比超35%，政企业务营收同比倍增，占营收超20%，推动公司营收重回增长轨道。在算力领域持续开拓互联网、运营商和行业公司，随着Deepseek带来智算需求释放，2024年实现通算、智算、信创服务器在互联网头部客户、大型银行和保险公司的规模经营收入翻番，2025Q1公司服务器及存储营收快速增长，智算服务器订货占比超60%。
    围绕AI做出四项改变，两个管道升级
    公司提出四项改变、两个管道升级等战略举措。四项改变，一是在AI带来的基础设施扩容方面，二是在AI in All推进网络全面智能化方面，三是在AI重构终端生态方面，四是在AI赋能产业方面；两个管道升级，即前瞻探索布局传输和数通市场，推动产品规模部署，提升市场份额。
    风险提示：网络建设不及预期、政企客户拓展不及预期、中美贸易摩擦加剧。

需求拐点初现端倪，业绩重回增长可期

新雷能(300593)
    事件描述
    新雷能公司发布2024年报及2025年一季报。2024年公司营业收入为9.22亿元，同比减少37.16%；归母净利润亏损5.01亿元，同比减少617.17%；扣非后归母净利润亏损5.20亿元，同比减少838.73%；负债合计16.45亿元，同比增长18.89%；货币资金6.28亿元，同比减少24.34%；应收账款7.80亿元，同比减少5.88%；存货8.60亿元，同比减少14.95%。2025年一季度，公司营业收入为2.33亿元，同比增长16.75%；归母净利润亏损0.44亿元，同比减少13.42%；扣非后归母净利润亏损0.45亿元，同比减少5.40%；负债合计18.45亿元，同比增长34.38%；货币资金5.95亿元，同比减少30.76%；应收账款8.29亿元，同比增长0.18%；存货9.03亿元，同比减少12.31%。
    事件点评
    下游需求波动导致全年业绩下滑，研发投入常年维持高强度，2025Q1营收重回增长。2024年，受特种行业下游需求不足，通信行业周期性波动及数据中心行业市场拓展不及预期的影响，公司总营收同比减少37.16%。2024年公司全年研发投入4.02亿元，同比增长12.02%，公司研发投入常年维持在同行业较高水平，保持了公司在行业内的技术领先地位。2025年一季度公司营业收入同比增长16.75%，重新恢复增长。
    产能建设有序推进，随着下游需求逐步恢复，公司业绩有望恢复高增长。北京特种电源扩产项目稳步推进，预计2025年底投入使用。深圳雷能通信及数据中心电源研发制造基地项目、成都恩吉芯功率半导体研发及结算总部项目、西安雷能电机驱动及电源研发制造基地项目预计2025年三季度投入使用。未来航空航天市场规模将持续增加，公司研制的电力电子产品进入批量交付阶段的品种和数量也在持续增加，数据中心作为数字经济的重要基础设施，未来建设规模将持续加大，随着下游特种行业需求逐步恢复以及产能
    释放，公司业绩有望恢复高增长。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.19\0.48\0.75，对应公司4月25日收盘价14.00元，2025-2027年PE分别为73.4\29.2\18.6，我们维
    持公司“买入-A”评级。
    风险提示
    军品订单不及预期；民品需求不及预期；募投项目进度不及预期。

公司信息更新报告：利润快速增长，“出海+创新”双轮驱动成长空间广阔

科兴制药(688136)
    2025Q1利润端快速增长，“出海+创新”双轮驱动成长空间广阔
    2024年，公司实现营收14.07亿元，同比增长11.75%；归母净利润3148万元，同比增长116.54%；扣非归母净利润3525万元，同比增长117.52%。单看2025Q1，公司实现营收3.54亿元，同比下滑1.97%，环比下滑4.10%；归母净利润2558万元，同比增长106.21%，环比增长78.83%；扣非归母净利润2260万元，同比增长124.40%，环比增长105.18%。2024年公司成功实现扭亏，2025Q1利润端快速增长，收入端略有下滑主要系干扰素区域集采影响。公司逐步完成产品引进规划并持续推进引进产品出海，海外业务预计将进入加速成长期。同时，公司创新平台持续发力，早研平台商业化价值逐步得到认可。我们维持原盈利预测并新增2027年预测，预计2025-2027年公司的归母净利润为1.04/2.28/2.84亿元，EPS为0.52/1.14/1.42元，当前股价对应PE为72.3/33.0/26.4倍，维持“买入”评级。
    出海进程持续加速，海外市场放量可期
    2024年海外销售收入约2.24亿元，同比增长61.96%；2025Q1海外延续高增长态势，外销收入同比增长约84.33%。截至2024年底，公司引进重磅产品约16款，引进产品已在60余个国家提交了120多项注册申请，白蛋白紫杉醇、英夫利西单抗、贝伐珠单抗、利拉鲁肽等产品2025年将陆续在多个国家、地区获批注册，实现上市销售。同时，公司新设立了德国子公司，将有力推动白蛋白紫杉醇在欧盟及英国的销售。海外业务预计进入加速成长期。
    创新管线持续发力，重点关注早研平台未来商业化价值
    2025Q1公司研发投入4192万元，同比增长约20%。公司持续加强创新药平台建设，多条临床前管线全球进度领先，具有较强BD出海潜力。核心早研管线GB18（GDF15单抗）对标辉瑞Ponsegromab，国内IND已受理，美国2月底已pre-IND。除此之外，公司也前瞻性布局了如TL1A单抗/双抗、BDCA2单抗、IL-4R/IL-31双抗、VEGF/ANG-2双抗等产品管线，早研平台的商业化价值逐渐凸显。
    风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

经营周期企稳，H股回购在即

一拖股份(601038)
    业绩简评
    4月28日，公司发布25年一季报，25Q1公司实现收入45.6亿元，同比-2.1%；归母净利润5.3亿元，同比-11.7%。毛利率15.9%（调整会计准则后），同比-1.1pct，期间费用率基本持平。此外，公司发布公告，
    经营分析
    Q1收入利润略超预期，中型拖拉机产量企稳，需求乌云渐散。根据国家统计局，3月大/中/小拖产量分别为1.62/3.36/1.33万台，同比分别+5.5%/-1.7%/-18.8%；大拖产量占比25.7%，同比+2.7pct。3月最亮眼的数据是中拖企稳，这表明24年粮食价格下跌对于拖拉机需求的拖累已接近尾声，预计下游需求将在一段时间内保持稳定，相关公司的核心矛盾变成自身的经营周期。而公司收入、毛利率降幅企稳，或说明公司整体经营周期触底。
    董事会提请回购H股，股东回报机制有望大幅改善。根据公司公告，公司提请股东会给予董事会回购公司H股股份之一般性授权，其中回购股份总数不超过公司已发行H股总股本的10%，回购资金包括公司的自有资金和自筹资金，回购H股股份将予以注销，并相应减少注册资本。我们认为H股回购有望大幅改善公司的股东回报机制。
    盈利预测、估值与评级
    预测25/26/27年公司实现归母净利润9.0亿/10.3亿/11.9亿元，同比-2.4%/+14.5%/+15.4%，对应当前PE为16/14/12X，维持“买入”评级。
    风险提示
    农产品价格波动风险；补贴政策变动风险；海外市场经营风险。

利润端持续修复，AI终端创新驱动新一轮成长

歌尔股份(002241)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，25Q1实现营业收入163.1亿元，同比减少15.6%；实现归母净利润4.7亿元，同比增长23.5%。
    业绩符合预期，盈利水平持续修复。1）营收端：公司Q1营业收入同比减少15.6%，收入下降主要因为智能硬件业务板块中的主力游戏机产品进入生命周期后半段，销量同比下滑明显。2）利润端：Q1归母净利润同比增长23.5%，主要受益于外汇衍生品投资收益以及对联营企业的投资收益增加，合计带来1.4亿元的投资收益。公司盈利水平持续修复，Q1毛利率约12.4%，同比增长2.1pp；净利率约2.7%，同比增长0.8pp。3）费用端：Q1销售费用率为1.07%，同比增长0.3pp；管理费用率为3.1%，同比增长0.77pp；研发费用率为6.7%。同比增长2.4pp，主要因为报告期内公司研发投入有所增加。
    AI眼镜市场或处于爆发前夜，未来终端放量有望打开公司新的成长空间。端侧AI的发展使智能眼镜开拓更多应用场景成为可能。2024年4月Meta Rayban落地AI功能后，销量明显提升，Meta Rayban眼镜的火爆引发诸多大厂对AI眼镜高度关注。2025年或为大厂正式参与AI眼镜市场的开局之年，预计2025-2026年小米、三星、华为、Google、亚马逊、字节、阿里等头部厂商将陆续推出智能眼镜产品，大厂入局有望带动智能眼镜行业提速发展。公司在智能眼镜整机、AR光学零组件等方面充分布局，并且已经同多家智能眼镜客户合作、对接，未来随着终端放量公司有望开启新一轮快速成长周期。
    智能声学整机业务逐步回暖，盈利水平有望进一步提升。随着端侧AI的发展，智能耳机和音箱的功能也进一步向多元化、智能化升级。受益于AI与耳机、音箱联动、新品迭代催生的换机需求，公司智能声学整机业务有望重回稳健增长态势。此外，公司在大客户耳机项目的份额逐渐恢复，预计2025年整体份额持续提升，大客户项目产能利用率的回升有望带动盈利水平上行。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年公司归母净利润分别为36.4、46.1、54.3亿元。考虑到公司同大客户的合作进一步恢复、深入，公司在XR和智能眼镜卡位优势突出、25H2公司多款智能眼镜产品有望开始量产，AI终端发展有望带动零组件业务量价齐升，我们给予公司2025年25倍PE估值，对应目标价26.0元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：贸易摩擦升级的风险；新项目导入不及预期的风险；AI终端落地和需求不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

现金流表现优异，高分红彰显投资价值

隧道股份(600820)
    投资要点：
    收入承压影响短期表现，高分红凸显投资价值。公司2024年实现收入688.16亿，同比-7.25%，归母、扣非归母净利润为28.41、26.08亿，同比-3.33%、-3.84%。营收下滑主要系施工业务与运营业务收入下降。Q4单季实现收入259.27亿，同比-4.98%，归母、扣非归母净利润为13.42、13.10亿元，分别同比-7.13%、+1.30%，Q4业绩承压主要系投资收益同比减少19.70亿元。公司2024年拟现金分红总额为10.06亿元，现金分红比例达35.68%，对应4月25日收盘股息率为5.25%，高分红彰显投资价值。
    综合毛利率提升，数字业务增速亮眼。分业务看，2024年公司施工业、设计服务、运营业务、数字信息分别实现收入572.39、23.88、50.29、4.01亿元，同比-6.72%、-6.90%、-15.79%、+26.70%；毛利率分别为6.96%、33.23%、24.51%、16.74%，同比分别变动+0.03、+15.85、+6.72、+1.74pct。24年公司综合毛利率为12.15%，同比+1.87pct，Q4单季毛利率为12.99%，同比+5.44pct，盈利能力显著改
    善。分区域来看，2024江浙沪地区营收占比达78.93%，区域市场优势明显。同时，公司持续推进海外市场布局，2024境外营收达54.26亿元，同比+32.32%，海外市场拓展步伐明显加速。
    订单规模首次突破千亿，海外拓展提速助力增长。2024年，公司全年新签订单金额1030.16亿元，同比+8.01%，历史上首次年度订单规模跨入千亿量级；其中，施工业务新签合同为909.35亿元，同比+10.93%。25Q1公司新签订单230.84亿，同比+1.87%，其中轨道交通、道路基建新签合同额分别为22.42、64.11亿元，同比+97.78%、+209.87%。数字业务持续推进，25Q1新签合同额为0.11亿元，未来有望凭借丰富的基础设施运营数据，受益于车路协同与无人驾驶加速发展的趋势。分区域来看，25年第一季度，上海市外（不包括港澳地区）、境外施工业务分别新签订单98.13、22.73亿元，同比+23.42%、+549.02%，境外业务表现亮眼。
    投资收益拖累净利润，现金流显著增长。2024年公司期间费用率为8.94%，同比+0.06pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.00、+0.28、-0.19、-0.04pct，管理费用提升主要系租赁费、技术服务费等增加。资产及信用减值损失为0.38亿元，同比少损失2.50亿，投资净收益同比减少15.37亿至14.42亿，或系联营企业建元基金净利润大幅下滑23亿致贡献收入减少（截至24年末，公司间接持股85.15%）。综合影响下净利率为4.30%，同比+0.02pct，Q4单季净利率为5.16%，同比-0.61pct。全年经营活动现金净流入45.87亿，同比多流入14.09亿，收现比、付现比同比分别+3.26pct、+0.63pct至97.40%、87.95%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为29.85/31.38/33.04亿元，同比增速分别为+5.06%/+5.15%/+5.27%，当前股价对应的PE分别为6.42/6.10/5.80倍。考虑到公司区域市场优势稳固、海外业务拓展提速，同时维持稳健现金流与高分红水平，我们认为公司经营韧性与估值优势兼备，维持“买入”评级。
    风险提示：基建投资增速不及预期，分红不及预期，数字化业务不及预期。

一季度业绩超预期，机器人传感器森林布局完善

柯力传感(603662)
    4月28日，公司发布2024年度报告和2025年第一季度报告：2024年实现营收12.95亿元，同比+20.79%；归母净利润为2.61亿元，同比-16.62%，销售毛利率为43.12%，同比+0.1pct，环比-0.5pct；销售净利率23.57%，同比-7.7pct，环比-0.6pct。
    2025Q1实现营收3.16亿元，同比+27.08%；归母净利润为0.76亿元，同比+75.85%；销售毛利率为43.95%，同比+0.6pct，环比+1.3pct；销售净利率为27.78%，同比+7.5pct，环比+4.5pct。
    经营分析
    1、24年报业绩符合预期，25Q1业绩超预期。
    （1）分产品营收及盈利能力：公司2024年力学传感器及仪表系列收入6.31亿元，同比-4.93%，毛利率41.81%，同比+0.4pct；工业物联网及系统集成业务收入5.33亿元，同比+69.34%，毛利率43.77%，同比-4.5pct；平台型产品系列收入0.11亿元，同比-23.70%，毛利率39.42%，同比+4.5pct；其他物理量传感器系列收入0.56亿元，同比+343.03%，毛利率35.86%，同比+12.7pct。（2）费用端：2024年销售/管理/财务/研发费用率分别6.59%/7.18%/1.20%/8.33%，同比+1.5PCT/+0.3PCT/-0.3PCT/-0.8PCT。财务费用变动系报告期利息支出减少所致。
    2、后续展望：公司将迎合工业自动化和人形机器人发展趋势，持续完善传感器森林，收并购高质量传感项目支撑公司中期业绩稳健增长，同时机器人的放量将充分带动公司第二增长曲线的成长。
    盈利预测、估值与评级
    我们维持盈利预测，预计2025-2027年营收分别15.04/17.23/19.47亿元，同比+16.17%/+14.52%/13.01%。预计2025-2027年净利润分别3.47/3.89/4.32亿元，同比+33.07%/+12.20%/11.00%。公司已完善布局机器人灵巧手、本体、触觉传感器和IMU传感器等机器人高价值量部件，考虑到公司未来在机器人板块的巨大发展潜力，上调公司至“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济风险；行业竞争加剧；新产业、新市场、新需求发展不及预期；投资并购及投后管理不及预期；主要原材料价格波动。

经营质量提升，利润持续释放

徐工机械(000425)
    业绩简评
    2025年4月28日，公司发布24年报及25年一季报，24年公司实现营业收入916.60亿元，同比-1.28%，归母净利润59.76亿元，同比+12.20%；25Q1实现营业收入268.15亿元，同比+10.92%，归母净利润20.22亿元，同比+26.37%。
    经营分析
    海外收入持续扩张，带动利润释放。公司持续深化全球化战略，24年公司海外收入达416.87亿元，同比+12.00%，占比达45.48%，相对23年提升5.39pct。24年海外毛利率为25.38%，高于国内的20.19%，高毛利的海外业务占比提升，带动公司利润释放。公司基于北美大区业务打造销售服务模版、南美大区打造制造模版，在海外14个大区复制推广，看好公司海外收入持续扩张。
    国内挖机复苏超预期，公司充分受益于内需更新周期上行。25Q1国内挖机销量保持高增，行业进入上行期。根据中国工程机械工业协会数据，25Q1国内挖机销量为19517台，同比+28.5%，挖机内销已连续多个月保持正增长；更新需求和小挖需求增长有望继续支撑挖机内销扩张，我们看好未来国内挖机迎来上行周期，公司作为国内挖机行业头部厂商，有望充分受益国内挖机需求复苏。
    现金流向好，存货周转加速，经营质量提升。经过近年的改革推进，公司高质量发展效果显现，24、25Q1公司经营性活动现金流净额分别为57.20、8.26亿元，同比+60.18%、257.23%，现金流持续向好。25Q1公司存货周转天数为138.08天，同比降低13.82天，存货周转加速，公司整体经营质量提升。
    作为行业龙头，公司多个领域均处于行业领先地位。公司产品中汽车起重机、随车起重机、压路机等16类主机位居国内行业第一；公司起重机械、移动式起重机、水平定向钻持续保持全球第一，桩工机械、混凝土机械稳居全球第一阵营，矿山露天挖运设备进位至全球第四，挖掘机位居全球第六、国内第二，装载机稳居全球第二、国内第一，新能源装载机全球第一。公司在多类工程机械产品中均处于头部地位，龙头地位稳固。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年公司营收为1014.96/1149.52/1311.08亿元、归母净利润为79.86/103.46/127.95亿元，对应PE为13/10/8倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

福建两厂址将贡献年内业绩增量

中国核电(601985)
    业绩简评
    4月28日晚间公司披露24年报及25年一季报，24年公司实现营收772.7亿元，同比+3.1%；实现归母净利润87.8亿元，同比-17.4%，所得税费用上升影响4Q24业绩。1Q25实现营收202.7亿元，同比+12.7%；实现归母净利润31.4亿元，同比+2.6%。
    经营分析
    福建两核电厂址将支撑25年电量同比增长。机组小修、台风等多因素影响下24年核电上网电量小幅下降1.8%；新能源装机/电量高增（风电/光伏上网电量分别同比+39%/+44.8%，合计同比+42.1%）。一季度来看，虽然春节期间用电需求较弱、核电调峰等因素影响了秦山、三门电站电量表现，但由于福清#4小修于10M24完成，漳州#1机组于1M25商运，均贡献了电量同比增量，1Q24核电上网电量同比+13.4%；新能源继续维持电量高增，风电/光伏上网电量分别同比+39.5%/+37.2%，合计同比+38.3%。
    市场化电量占比提升，24年核电电价结构性上升。随着新能源市场化电量增多，公司参与市场交易的电量占比由23年44.6%上升至24年的53.3%。火电容量补偿机制运行后，前期市场化电价上浮情况较好的江苏田湾核电电价有所回调；但由于福清#4小修使得高电价老机组电量占比提升、拉高平均电价。
    浙江三门电站三期新获核准。根据公司公告，近期三门第二核电公司负责的三门核电#5、#6机组获国务院核准，将采用单台1215MW的华龙一号堆型。核电CAPEX周期较长，当前公司已进入新机组连续投运阶段，继续看好公司长期成长潜力。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025~2027年分别实现归母净利润108.3/118.6/158.7亿元，EPS分别为0.57/0.63/0.84元，对应PE分别为16倍、15倍和11倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    核电上网电价不及预期、燃料成本上升超预期、新机组建设进度不及预期风险等。

业绩高增长，航空航天领域前景广阔

科德数控(688305)
    事件
    公司 2025 年 4 月 28 日发布 24 年年报和 25 年一季报， 24 年实现营业收入 6.05 亿元，同比增长 33.88%；实现归母净利润 1.3 亿元，同比增长 27.37%；实现扣费归母净利润 1.05 亿元，同比增长36.13%。 1Q25 实现营业收入 1.31 亿元，同比增长 29.4%；实现归母净利润 0.21 亿元，同比增长 40.09%；实现扣非归母净利润 0.16亿元，同比增长 48.23%。
    经营分析
    业绩表现优异，扣非归母净利润高增长。 公司 24 年新签订单同比增长 24%，订单较为充足。 伴随新增产能投放， 24 年公司收入实现高增长， 1Q25 也维持了高增趋势。 同时公司毛利率较高， 24、1Q25 毛利率分别为 42.87%、 39.86%，伴随收入增长规模效应显现，公司扣非归母净利润实现高增长。
    产能扩建有序推进，保障未来收入增长。 公司目前正积极扩张产能，其中大连厂区新增的卧加生产线、龙门生产线、立加生产线已完成安装调试，将在今年启动试运行。银川厂区、沈阳厂区建设稳步推进中，预计在 2Q25 陆续投入使用。在产能扩张背景下，公司新开发的中、大规格五轴卧式加工中心、五轴卧式铣车复合加工中心及叶尖磨等产品有望顺利放量，助力业绩进一步增长。
    持续看好公司在航空航天领域开拓前景。 截至 24 年末，航发集团、中航工业、航天科工、航天科技四大集团项下近 50 余家用户单位选用过公司的五轴联动数控机床产品。 公司新推出的六轴五联动整体叶盘机、多系列五轴联动机床， 在航空航天领域针对叶盘、飞机起落架、机翼等零件加工有望进一步实现国产替代。
    未来伴随C919大飞机产业链建设五轴机床需求量预计将出现较大提升，公司有望取得较高份额实现业绩高增长。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司 25 至 27 年实现归母净利润 1.74/2.26/2.93 亿元，对应当前 PE44X/34X/26X。 考虑公司航空航天领域成长前景，维持“买入” 评级。
    风险提示
    产能提升不及预期、存货余额较大。

浙数文化一季报点评：营收稳健增长，利润显著增长

浙数文化(600633)
    事件
    浙数文化于2025年4月22日公布一季度财报，公司实现总营业收入7.06亿元，同比增长4.16%；利润总额达到1.68亿元，同比增长18.92%；实现归母净利润1.44亿元，同比增长44.86%。
    点评
    公司一季度盈利能力显著提升。2025年第一季度，浙数文化实现营业收入7.06亿元，同比增长4.16%；归属于上市公司股东的净利润1.44亿元，同比增长44.86%。主要驱动因素包括：1、子公司盈利能力提升：子公司业绩改善，贡献了更高的利润。2、交易性金融资产公允价值变动：公司及子公司持有的交易性金融资产公允价值增加5250.20万元，显著提升了当期利润。3非经常性损益：非经常性损益4082.55万元，主要来自政府补助和金融资产公允价值变动，进一步增厚了净利润。
    2024年，公司实现总营业收入30.97亿元，同比增长0.61%；利润总额达到5.78亿元，同比减少31.11%；实现归母净利润5.12亿元，同比减少22.84%；首次实施中期分红，预计全年累计分红3.17亿元，为近十年来新高，实现稳中有升。2025年，公司发布“提质增效重回报”行动方案，有望后续持续释放业绩弹性。具体业务板块来看：
    数字文化+板块，边锋掼蛋APP成为国内首个日活跃用户突破百万的掼蛋类游戏APP；另外携手阿里云通义大模型，推出“45度”综合性文化服务智能体平台链接文化、旅游、体育等多个服务场景。
    数字技术+板块，加速推动算力基础设施升级杭州富阳数据中心，在较高上电率基础上探索推进省域文化算力基地建设；四项AI大模型及算法通过国家网信办备案；传播大脑引入浙江省产业基金战略投资1.4亿。
    数据运营+板块，完成股权重组，公司实现并表，实现全省11个地市区域专区全覆盖；与钉钉联合推出的“数据流通中心”上线显著提高数据产品服务的知晓度和流通效率。
    投资建议与盈利预测
    浙数文化聚焦数字文化、数字技术、数据运营三条业务主线，我们预计2025-2027年归母净利润为6.43/7.82/8.34亿元，对应EPS为0.51/0.62/0.66元/股，对应PE为26.67/21.94/20.57x，维持“买入”评级。
    风险提示：游戏行业政策变化的风险；竞争环境变化的风险；AI应用发展不及预期的风险等。

跨境电商构建外贸发展新动能

恒林股份(603661)
    公司发布2024年报及2025年一季报
    25Q1公司收入26.54亿元，同比+12.7%，归母净利润0.52亿元，同比-49.5%，扣非归母净利润0.53亿元，同比-48.9%；
    24Q4公司收入32.2亿元，同比+33.0%，归母净利润-0.03亿元，减亏97.2%，扣非归母净利润0.16亿元，同比+115.8%；
    24年公司收入110.29亿元，同比+34.6%，归母净利润2.63亿元，同比-0.02%，扣非归母净利润2.81亿元，同比+19.5%。
    24年公司毛利率18.64%，同减5.1pct；归母净利率2.39%，同减0.8pct。24年公司营业收入创历史新高，首次突破100亿元大关，主要系跨境电商业务增长所致；利润承压主要系厨博士计提商誉减值损失7895万元及股份支付成本2231万元。
    分产品，①24年办公家具收入35.52亿元，同比+2.4%，毛利率22.07%，同比-1.36pct，其中办公椅销量981.9万个，同比+2.29%；
    ②软体家具收入14.27亿元，同比+10.8%，销量213.5万个，量/价分别同比+6.6%/+3.9%，毛利率20.29%，同比-6.96pct；
    ③板式家具收入10.22亿元，同比-8.8%，毛利率18.52%，同比-0.30pct；④新材料地板收入15.33亿元，同比+2.9%，销量2661.9万平方米，同比+7.7%，毛利率15.10%，同比-4.75pct；
    ⑤综合家居及其他收入34.63亿元，同比+331.1%，毛利率15.65%，同比-18.08pct。
    OBM：全球化战略提速，跨境电商构建发展新动能
    2024年公司OBM营业收入59.4亿元，同比+77.0%，占营业收入比例53.86%；毛利率17.78%，同比-10.56pct；收入高增预计主要系跨境电商驱动。
    公司跨境电商销售渠道覆盖Amazon、Wayfair、Walmart、Target等美国线上零售平台以及TEMU等国内主要出海电商平台，同时搭建独立站，打造多维度线上营销网络，着力提升线上渠道覆盖率和市场占有率，助推自主品牌建设，打造公司第二增长曲线。公司始终以客户需求为导向，在北美布局仓储配送中心，精准覆盖终端消费者产品配送范围，不断提高终端销售配送时效，降低跨境物流运输成本。
    OEM/ODM：深化全球产能布局，聚焦客户提升全球市占率
    2024年公司OEM/ODM业务营业收入50.57亿元，同比+5.0%，占营业收入比例45.85%；毛利率19.38%，同比-1.19pct。
    公司积极推进全球化产能布局，目前在中国、越南、瑞士等地都建有生产基地，在扩大总体产能的同时实现客户需求的快速响应、灵活交付，增加客户黏性，实现客户价值最大化，也为公司持续获取订单提供了有力支持。此外，公司有专门的海外销售团队，深入绑定和开发大客户，持续向客户提供优质的产品及服务，提升全球市场份额。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    25年公司计划多措并举扩宽销售渠道，实现有利润的增长，一方面集中资源扶持跨境电商业务，另一方面坚持制造业务基本盘不动摇，开拓非美和国内市场。根据25Q1业绩，考虑海运费、生产基地开拓等综合性因素，我们调整盈利预测，预计25-27年公司归母净利润分别为4.0/4.8/5.8亿元（25-26年前值分别为5.3/6.9亿元），对应PE分别为9X/8X/6X。
    风险提示：海外需求复苏不及预期；跨境电商新平台推广阻力较大；核心客户份额下降风险等

业绩持续稳定增长，传统优势板块盈利能力提升

华测检测(300012)
    事件：公司发布年报，2024年度公司实现营业总收入60.84亿元，同比增长8.55%；归母净利润9.21亿元，同比增长1.19%。同时公司发布一季报，25年一季度实现营收12.87亿元，同比+7.96%；实现归母净利润1.36亿元，同比+2.75%。
    点评：
    24年全年：毛利率/净利率达49.5%/15.3%，同比+1.41/-1.21pct。全年销售/管理/研发/财务费用率分别为17.1%/6.1%/8.7%/0.07%，同比-0.04/-0.04/+0.27/+0.08pct。
    24Q4：实现营收16.88亿元，同比+10.82%，环比+5.18%。实现归母净利润1.74亿元，同比+2.96%，环比-43.77%；Q4毛利率/净利率分别为45.8%/10.7%，同比+3.98pct/-0.39pct，环比-7.43pct/-8.88pct。
    25Q1：实现营收12.87亿元，同比+7.96%，环比-23.77%；实现归母净利润1.36亿元，同比+2.75%，环比-21.9%。25Q1毛利率/净利率分别为46.27%/10.21%，同比+0.99/-0.79pct，环比+0.46/-0.5pct。
    分业务看，24年生命科学/工业品测试/消费品测试/贸易保障/医药实现营收28.41/12.04/9.88/7.64/2.87亿元，同比+13.8/+10.3/+0.9/+9.2/-14.7%；毛利率分别为50.42%/45.25%/43.53%/71.21%/20.43%，同比+2.5/+1.7/-1.2/+6.6/-18.6pct。其中优势板块生命科学、工业品测试板块毛利率同比提升。
    部分重点板块：环境检测：受益于土壤三普顺利实施及细分产品线的优秀表现，公司环境检测业务实现强劲增长，毛利率持续提升。工业测试板块：2024年海事领域经营状况保持平稳，通过并购完善船用油检测全球布局，为2025年的可持续增长提供强劲动力；数字化业务实现营业收入快速增长，利润率稳步提升。消费品板块：蔚思博处于转型投资期，公司持续加码布局FA和MA，加快推进转型，精细调整架构团队，以适应业务发展需求。医学医药板块：受阶段性外部环境的影响，医药医学板块短期承压。但公司积极应对做出调整，承压业务有望逐步改善。
    公司在生命科学、贸易保障等传统领域依然保持较强的竞争优势，通过主动创新驱动业务增长，深化精益管理和数字赋能等方式持续提升运营效率，带动营业收入和毛利率的稳步提升；在战略赛道加码投资，已具一定规模的新项目，加大资源投入，打造第二增长曲线。
    公司积极推进战略并购，进一步完善国际化布局，提升核心竞争力。2024年公司加码全球航运绿色能源领域、深耕电子材料及印制电路板领域、拓展电动自行车检测领域。
    由于宏观环境变化，我们调整了公司盈利预测。预计公司2025~2027归母净利润分别为10.13/11.54/12.94亿元（25~26年前值10.86/12.45亿元），同比+10%/+14%/+12%，对应PE19/16/15X，维持公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧；收并购不及预期风险。

交付节奏影响短期业绩，新兴领域布局提速

航宇科技(688239)
    业绩简评
    公司发布25年一季报，25Q1实现营收4.22亿(同比-27.0%，环比+7.5%)，实现归母净利润0.43亿（同比-23.2%，环比+4.1%）。
    经营分析
    由于部分国内客户交付节奏调整，公司业绩短期承压：受部分国内客户交付节奏调整等因素影响，航空锻件收入同比减少。25Q1实现营收4.22亿(同比-27.0%，环比+7.5%)，实现归母0.43亿（同比-23.2%，环比+4.1%）。
    强化内部成本控制，利润率小幅波动：1）25Q1公司毛利率26.2%（同比-0.02pct，环比+2.0pct），净利率10.2%（同比+0.5pct，环比-0.3pct）。2）25Q1期间费用率13.2%（同比+2.8pct，环比+3.5pct），其中研发费用率3.8%（同比+0.4pct，环比-0.9pct）。积极备货备产，在手订单持续稳定夯实发展基础：1）截至25Q1末公司合同负债306万，较24Q4末减少10.5%；预付账款9375万，较24Q4末增加19.4%。2）25Q1末存货9.49亿，较24Q4末增加6.8%，公司积极备货生产。3）25Q1末固定资产8.52亿，较24Q4末减少0.9%；在建工程2.15亿，较24Q4末增加45.8%。4）经营性净现金流3601万元，较24Q1增长8306万元。5）24年末，公司在手订单+长协预估合计48.48亿元，持续稳定的订单，有望为公司稳定发展夯实基础。
    多元化市场布局，聚焦国产大飞机配套及新兴领域突破：1）国际市场：24年在手订单和销售收入实现双增长，规模效应逐步体现，毛利率提升至25.89%（+3.14pct）。2）国产大飞机配套：作为C919适配发动机Leap-1C环锻件的核心供应商，承担了钛合金大风扇机匣等关键部件的生产任务，多个件号市场占有率全球领先，并深度参与国产CJ1000/2000航空发动机的配套研制。3）新兴领域：加速布局燃气轮机、核电、氢能、海洋装备等新兴赛道，核电领域完成多家供应商准入认证，海洋装备已参与海底深潜器、深海空间站等项目配套，为业务多元化奠定基础。
    盈利预测、估值与评级
    公司持续拓宽锻件下游领域，多元化布局成效显著，外贸业务亦有望成为公司业绩新增长极。预计公司2025/2026/2027年实现归母净利润2.41/3.09/3.94亿，同比增长27.9%/28.0%/27.7%，公司股票现价对应PE估值为25/19/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场拓展与竞争加剧的风险；主要原材料价格波动的风险。

1Q25业绩超预期，看好新品放量+份额提升带动公司业绩增长

安集科技(688019)
    2025年4月28日，公司公布2024年报和2025年一季报。2024年全年，公司实现营收18.35亿元，同比增加48.24%；实现归母净利润5.34亿元，同比增加32.51%。2024年四季度单季，公司实现营业收入5.23亿元，同比增加53.90%；实现归母净利润1.41亿元，同比增加61.58%。2025年第一季度，公司实现营业收入5.45亿元，同比增长44.08%；实现归母净利润1.69亿元，同比增加60.66%，实现扣非归母净利润1.62亿元，同比增加53.03%，环比增加13.27%，业绩超预期。
    经营分析
    产品结构优化带动毛利率显著提升，多元化布局市占率稳步提升。
    2024年公司综合毛利率达58.45%，同比提升了2.64个百分点，主要系产品结构优化及规模效应的显现。公司产品已进入国内外领先半导体客户主流供应链，在实现国产替代的基础上逐步获得国际市场份额。得益于半导体材料多元化布局，全球市占率稳步提升，根据TECHCET数据测算，公司抛光液的全球市占率从2022年的7%稳步提升至2024年的11%，清洗液全球市占率达4%。公司持续聚焦半导体材料领域的技术创新与产业化，坚持深耕“3+1”技术平台及其应用领域。化学机械抛光液已形成覆盖铜及铜阻挡层、介电材料抛光液、钨抛光液等全品类矩阵，功能性湿电子化学品拓展至刻蚀后清洗液、光刻胶剥离液等高端产品，电镀液本地化的生产供应进展顺利且持续上量，集成电路大马士革电镀、硅通孔电镀、先进封装锡银电镀开发及验证按计划进行。公司2024年研发费用率达18.13%，公司研发支出持续增加，以保持公司的技术领先优势。公司计划通过产品组合优化及客户结构升级，巩固在逻辑芯片、存储芯片等主流市场的竞争优势，同时加速向第三代半导体等新兴领域渗透。
    盈利预测、估值与评级
    公司产品国产替代持续推进且新产品顺利导入放量，我们预测公司2025-2027年归母净利润6.96/8.76/10.83亿元，对应的EPS为5.39/6.78/8.38元，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业需求波动；行业竞争加剧；扩产不及预期；限售股解禁

Q1收入端短期阵痛，利润端增速亮眼

赛意信息(300687)
    2025年4月28日，公司发布2025年一季报。
    收入端，公司Q1营收4.90亿元，yoy-9.37%，我们认为，公司主要下游或受到“抢出口”影响扰动长期CapEx投入信心，开年IT预算相对谨慎。
    利润端，公司Q1综合毛利率为30.21%，YoY+2.63pct，环比24全年-0.25pct。公司Q1实现归母净利润2,452万元，yoy+20.29%；实现扣非归母净利润2,322万元，yoy+27.91%。
    费用端，公司Q1研发/销售/管理费用率分别为11.38%/6.52%/8.40%，yoy+0.09pct/+0.50pct/+1.24pct。其中，公司Q1研发支出结转开发支出4,500万元，yoy+100%。
    增量看点：1）Q1合同负债相比期初增长17.5%；2）近日，胜宏科技携手公司旗下易美科，举行“AI工程与报价”项目启动会，AI+PCB业务加速落地。
    盈利预测、估值与评级
    我们维持公司25~27年营业收入分别为27.42/32.69/39.09亿元，归母净利润分别为2.34/3.24/4.53亿元，EPS分别为0.57/0.79/1.11元。公司股票现价对应PE估值为54.7/39.6/28.3倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    核心客户IT支出波动风险；下游行业及客户景气度恢复不及预期的风险；华盛顿关税政策不确定；行业竞争加剧的风险。

需求减少业绩承压，静待新材料放量

万润股份(002643)
    主要观点：
    事件描述
    2025年4月25日，公司发布2024年年度报告和一季报，公司2024年实现营业收入36.93亿元，同比-14.22%；实现归母净利润2.46亿元，同比-67.72%；实现扣非归母净利润2.02亿元，同比-71.87%。其中，2024年第四季度公司实现营业收入9.31亿元，同比-17.62%/环比+15.51%；实现归母净利润-0.50亿元，同比-126.48%/环比-161.73%；实现扣非归母净利润-0.54亿元，同比-134.96%/环比-190.00%。
    2025年一季度公司实现收入8.61亿元，同比-8.17%/环比-7.52%；实现归母净利润0.8亿元，同比-18.76%/环比+1.3亿元，扭亏为盈；实现扣非归母净利润0.76亿元，同比-14.14%/环比+1.3亿元，扭亏为盈。
    主营产品订单量持续下跌，挤压盈利空间
    沸石系列环保材料订单减少，公司业绩阶段性承压。2024年，公司境外销售产生的营业收入同比下降11.70%，车用沸石系列环保材料在北美地区的需求显著下降导致该系列产品业务持续承压，导致公司盈利空间受到挤压，全年营收呈现较大幅降低。为了应对市场波动与变化，公司采取双管齐下的应对策略：一方面，通过提质增效，巩固现有产品的市场竞争力；另一方面，公司也积极拓展产品应用领域，重点发力石油化工催化裂化及吸附领域的沸石分子筛市场，以开辟新的业绩增长点。此外，公司经营模式主要以为客户供应定制产品为主，2023年部分阶段性需求的客户定制医药中间体产品需求有所变化，对公司医药产品业务产生了一定影响；同时，MP公司所属行业下游需求减少，也进一步加剧了业绩承压。
    持续加强研发投入，短期内成本增加。2024年，公司研发费用为4.23亿元，同比增长16.01%。2024年，公司持续增加研发投入，研发费用相应增加，短期内成本增长一定程度上压缩了利润空间；长期来看，有望为公司带来更多发展机会与市场新机遇。此外，公司2024年计提资产减值1.45亿元，也一定程度上加剧了公司业绩下滑态势。
    持续深化产业合作，共拓市场挖掘新机遇
    公司持续积极强化产业合作，与中石化的合作方面取得了重要进展。公司积极开发吸附与催化类高性能分子筛的产品与客户，并推动新领域沸石分子筛300吨的产能建设。2025年3月25日，公司与中石化签署《项目合作意向书》。公司在沸石分子筛领域的技术优势与中石化在石油化工领域的深厚积累相结合，有望通过技术合作与创新助力双方实现优势互补，并在催化裂化和吸附领域实现技术突破。中石化作为国内石油化工行业的领军企业，拥有广泛的市场渠道和客户资源。通过与中石化合作，公司能够快速进入更广阔的市场，提升产品市场覆盖率，并通过联合推广和市场开发，共同应对市场竞争，增强在行业内的影响力。公司通过与行业龙头企业的深度合作，更好地把握市场趋势，提前布局，实现可持续发展。
    此外，公司与京东方、德邦科技、业达经济发展集团有限公司共同成立的合资公司已完成设立并处于运营状态。合资公司聚焦于电子专用材料的研发与销售业务，有助于深化公司在电子信息材料领域的产业布局和竞争力，有望为公司带来新的增长点。
    关税调整助力公司显示材料产品加速国产替代进程
    关税政策调整，为公司显示材料产品带来进口替代新机遇。2025年4月10日，美国对贸易逆差国实行了提高进口关税政策，对我国商品的加征关税税率已累计达到145%（125%对等关税+20%芬太尼关税）。作为回应，我国于2025年4月12日采取对等反制措施，对美国进口商品关税统一提高至125%。该关税调整事件有望为公司显示材料产品带来新发展机遇。长期以来，国内显示材料市场存在较强的进口依赖，进口依赖度约达50%。随着关税调整政策实行，进口显示材料的成本将显著增加，有望为国内企业带来更大市场空间。公司作为国内显示材料领域的重要企业，在终端发光材料技术上持续突破，有望在本轮关税调整中加速实现国产替代。
    投资建议
    由于下游需求下滑等原因，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.75、4.99、5.15亿元（2025-2026年前值分别为5.85、8.26亿元），同比增速分别为52.2%、33.3%、3.1%。对应PE分别为26、20、19倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）下游需求不及预期。

一季度业绩向好，关注顺周期复苏

华锐精密(688059)
    事件
    公司2025年4月28日发布24年年报和25年一季报，24年实现营业收入7.59亿元，同比减少4.43%；实现归母净利润1.07亿元，同比减少32.26%。1Q25实现营业收入2.22亿元，同比增长30.48；实现归母净利润0.29亿元，同比增长70%。
    点评
    24年受行业景气度影响，公司利润出现较大下降。24年受宏观经济波动影响，刀具行业景气度偏弱，公司核心产品产销量均略有下降，车刀、铣刀、钻削刀片销量分别下降8.07%、16.79%、8.07%。而公司近年进行了较多新增产能投放折旧压力较大，产能利用率的下降对利润端产生较大压力。24年公司实现毛利率39.46%，同比减少6.01pcts，实现净利率14.06%，同比减少5.79pcts，最终利润出现了较大下降。
    一季度业绩向好，关注未来顺周期复苏机会。1Q25公司收入端实现高增长，主要由于下游需求有所回暖，同时公司产品性能不断提升，品类日趋完善，渠道稳步开拓，产销量同比增长。同时由于25年不再产生股权激励费用，公司利润同比增速更高。在当前国家规划出台一揽子财政政策刺激背景下，刀具行业仍将是顺周期复苏最优先的赛道，继续关注未来顺周期复苏机会。
    整体刀具24年高增长，有望逐步摆脱对业绩拖累。公司24年整体刀具实现收入0.93亿元，同比增长57.09%，由于收入规模依旧与规划产能不匹配，毛利率仅为1.1%。目前公司正不断加大整体刀具、工具系统等新品开发力度，伴随整体刀具收入规模进一步扩大，有望逐步跨过盈亏平衡点开始正向贡献业绩。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25至27年有望实现归母净利润1.53/1.91/2.41亿元，对应当前PE23X、19X、15X，考虑伴随经济刺激政策落地制造业景气度有望出现顺周期复苏，维持“买入”评级。
    风险提示
    制造业景气度复苏不及预期，国产替代进展不及预期，数控刀片均价提升不及预期，整体硬质合金刀具毛利率改善不及预期。

平台化布局优势显著，业绩稳定成长

华海清科(688120)
    业绩简评
    2025年4月28日公司披露2024年报及25年一季报，公司24年实现营收34.06亿元，同比+35.82%；实现归母净利润10.23亿元，同比+41.40%；1Q25实现营收9.12亿元，同比+34.14%；实现归母净利润2.33亿元，同比+15.47%。公司在CMP市场占有率和销售规模持续提高，保障了经营业绩的稳步增长。
    经营分析
    公司产品先进封装核心设备，下游高景气度扩产有望驱动业绩成长。公司主打产品均是芯片堆叠、先进封装技术的关键核心装备。当前，在AI大模型迭代加速与高性能计算需求爆发背景下，HBM及CoWoS为代表的先进封装工艺，成为了突破传统芯片性能瓶颈的关键路径。根据公司年报及Yole预测，全球先进封装市场规模将从2023年的378亿美元增长至2029年的695亿美元，复合年增长率为10.7%，下游增速显著，有望驱动公司业绩成长。
    持续推进新产品工艺开发，构建“装备+服务”成长护城河。公司着重“装备+服务”的平台化战略布局，业务包括CMP装备、减薄装备、划切装备、边缘抛光装备、离子注入装备、湿法装备、膜厚测量装备、晶圆再生、关键耗材与维保服务等。
    1）CMP设备：UniversalH300已获得批量重复订单，并实现规模化出货；面向第三代半导体的专用设备已发往客户验证。部分先进制程CMP装备在国内多家头部客户实现全部工艺验证。
    2）减薄设备：12英寸超精密晶圆减薄机Versatile–GP300已实现多台验收，满足客户批量化生产需求；12英寸晶圆减薄贴膜一体机Versatile–GM300验证进展顺利。
    3）离子注入设备：公司完成对芯嵛公司的控股权收购，目前实现商业化产品为低能大束流离子注入装备，已实现多台验收，后续将积极推进更多品类离子注入装备的开发验证。
    4）关键耗材与维保业务：客户产线利用率及公司CMP装备保有量均在提升，耗材零部件、抛光头维保服务等业务量也会相应提升，关键耗材维保及技术服务将成为公司新的利润增长点。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年实现营收46/58/69亿元，同比增长35%/26%/19%；归母净利润14.3/17.9/21.3亿元，同比增长40%/25%/19%，对应PE为28/22/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    中美贸易摩擦风险；下游扩产不及预期；新品验证进度不及预期等

销售费用投入增加，CGM产品有望快速放量

三诺生物(300298)
    业绩简评
    2025年4月28日，公司发布2025年一季度报告，25Q1公司实现收入10.42亿元，同比+2.76%；归母净利润7212万元，同比-10.90%；扣非归母净利润6684万元，同比-13.84%。
    经营分析
    一季度销售费用投入增加，CGM产品有望快速放量。一季度公司收入端保持稳健增长，以血糖监测产品为核心的慢性病快速检测业务经营平稳。Q1公司销售费用投入2.89亿元，同比+19.57%，预计针对新产品CGM的国内外推广投入仍在持续，短期利润端增速有一定压力，但CGM产品保持快速增长趋势，份额有望持续提升。重视创新研发投入，第二代CGM产品顺利获批。2024年12月公司公告新一代CGM产品国内获批，CGM二代新产品在设计、工艺上进一步改进。相较于一代产品，公司持续葡萄糖监测系统二代产品采用一体式植入，无需组装，用户佩戴更简单；此外公司进一步优化了产品尺寸，能够带给用户更好的佩戴体验。
    签订欧洲CGM合作协议，海外市场有望逐步放量。2024年12月公司披露了关于签订日常经营重要合同的公告，公司与A.MENARINIDIAGNOSTICS S.r.l.签署了《经销协议》，双方主要就在欧洲超过20个国家和地区以联合品牌的方式独家经销公司的第一代、第二代持续葡萄糖监测系统（iCan CGM System）定制型号等事项进行约定，未来二代CGM产品海外上市后有望实现快速销售。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计2025-2027年归母净利润分别为4.76、5.67、6.91亿元，同比增长46%、19%、22%，现价对应PE为26、22、18倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；行业竞争加剧风险；商誉和海外资产减值风险。

2025一季报点评：费率优化积极，盈利提升稳步兑现

新华都(002264)
    投资要点
    事件：公司发布2025一季报。25Q1实现营收11.1亿元，同比-21.1%；实现归母净利0.9亿元，同比-0.6%。利润表现符合市场预期，收入不及市场预期主因跨期确认和净额法确认差异导致。
    25Q1白酒主销品牌增势保持引领，非标品反响积极。25Q1公司收入11.1亿元，同比-21.1%，收入不及预期，主因：①收入跨期确认较此前预期略有差异，②24Q4以来公司根据净额法会计准则实施导致部分产品寄售收入确认体量下降。分品牌看，25Q1线上白酒销售仍然承压背景下，公司白酒主销品牌老窖、汾酒保持双位数增长；古井自24Q4深化合作以来，25Q1增量积极；其他品牌开店有部分调整，销售占比有所下降。分产品看，25Q1公司非标品销售保持积极势能，六年窖头曲升级产品、老窖特曲传承礼盒、五粮液头曲五灵祥瑞礼盒均保持较快增长。收现端，25Q1公司收现比达139%，主因应收及预付账款显著改善。
    25Q1利润表现好于收入，主因费率优化及其他收益确认错期。25Q1公司销售净利率同比+1.9pct至8.6%，主因销售费率优化及其他收益贡献。①25Q1综合毛利率22.2%，同比-0.3pct，主因低毛利的白酒标品销量占比略高。②25Q1销售与管理（含研发）费用同比-28.0%、12.9%，费率同比-1.1、+0.2pct，影响利润增速约11pct，1是费用在高基数基础上同比回落，2是公司经营货架电商头部门店，规模效应有所体现。③25Q1其他收益（主要是政府补贴）同增约0.1亿元，影响利润增速约8pct。考虑24Q4、25Q1收入确认错期及净额法准则影响，并剔除其他收益影响，我们估算24Q4+25Q1收入合计同比持平左右，净利润同比+15%，净利率同比提升约0.9pct，主因费率改善，并且非标品销售占比提升拉升净利。
    盈利预测与投资评级：不同于其他线上酒类流通商，公司兼具品牌服务商及流通商的双重属性，能够与品牌方实现更紧密的合作绑定，在白酒新零售浪潮中有望持续受益，盈利稳定性相对更强。在原有预期基础上（预计汾酒、老窖品牌销售收入实现15~20%增长，另有古井新增京东旗舰店贡献积极增量），考虑收入跨期确认差异及非标品利润贡献影响，我们略调整2025~27年归母净利润预测为3.4、4.5、6.0亿元（前值为3.4、4.5、5.9亿元），当前市值对应2025~27年PE为13、10、8X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观需求不及预期；电商平台流量增长趋缓；品牌代理授权变化较难预测。

Q1利润率提升，期待RevPAR改善

首旅酒店(600258)
    事件
    2025年4月28日公司公告2025年一季度业绩，收入17.65亿元/-4.34％，归母净利1.43亿元/+18.37%，扣非归母净利1.09亿元/+12.03%。
    点评
    Q1RevPAR降幅环比有所扩大。1Q25首旅如家全部酒店RevPAR为124元/-5.3%（成熟店同比-8.5%，不含轻管理整体RevPAR141元/-4.6%），环比Q4（全部酒店-3.0%、不含轻管理-1.2%）降幅扩大，拆分量价，OCC为58.3%/-1.8pct、ADR为212元/-2.5%；分档次经济型/中高档/轻管理RevPAR分别同比-4.1%/-6.9%/-3.2%，经济型下滑幅度相对小。我们认为Q1经营数据降幅扩大或与基数相对偏高及商旅恢复度偏慢有关。
    Q1新开300家、进度符合预期，标准店新开占比继续上升，看好全年开店目标达成。开店方面，1Q25新开/净开300/80家、完成年初新开目标1500家的25%、进度符合预期。1Q25标准管理酒店新开192家，占全部新开的64.0%、较24年全年水平提升11.5pct；按档次分，1Q25年新开经济/中高档/轻管理酒店102/90/108家，经济型/中高端分别占新开比重34.0%/30.1%、较24年+12.0pct/-0.5pct，经济型占比上升。
    费用率改善，酒店、景区利润率均有改善。分业务板块，1Q25酒店业务营收15.63亿元/-4.65%，利润总额7650万元/+47.64%、对应利润率4.9%/+1.7pct；景区运营业务营收2.03亿元/-1.83%，利润总额1.26亿元/+3.13%、对应利润率61.9%/+3.0pct。成本费用端看，1Q25综合毛利率/销售费用率/管理费用率35.4%/7.9%/12.9%、同比-1.2/-0.4/-0.4pct，归母/扣非归母净利率8.1%/12.0%、同比分别+1.6/+0.9pct，盈利能力提升主要得益于费用率改善。
    盈利预测、估值与评级
    直营店改造、标准店开店占比提升、利润率改善，公司运营管理效率持续优化，看好持续性；同时关注消费刺激政策带来弹性。预计25E~27E归母净利8.8/10.3/10.9亿元、同比+8.8%/17.5%/5.9%，对应PE为18.9/16.1/15.2X，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业价格战加剧，商旅恢复不及预期，经营效率提升不及预期等。

煤电风电新增核准，持续受益煤价下行

吉电股份(000875)
    业绩简评
    4月28日晚间公司披露24年报及25年一季报，24年公司实现营收137.4亿元，同比-4.9%；实现归母净利润10.99亿元，同比+21%。1Q25实现营收37.6亿元，同比-1.4%；实现归母净利润6.2亿元，同比+0.7%。
    经营分析
    综合毛利率同比持续提升。公司火电在运均为吉林省内热电联产机组，新能源业务立足东北、布局全国。24全年/1Q25公司实现综合毛利率分别为26.9%/33.2%，同比均提升1.2pct，主因煤价下行对发电与供热业务均有助益。受新能源市场化交易与弃电率影响，光伏业务相对承压，24年利润贡献下降。
    梨树风光绿醇一体化（风电部分）、白城煤电项目获新核准。根据12M24公告，公司相继取得了梨树风光制绿氢生物质耦合绿色甲醇项目（风电部分，规模400MW）以及白城2*660MW保供煤电项目。火电投资具有周期性，“十四五”期间公司未参与新增火电建设/投运；而随着新能源装机提升、火电被赋予保供调节新定位，后续新项目实施预计能够体现经济效益。此外，作为集团氢能业务发展平台，公司积极开展新能源制氢及下游应用一体化试点，提供业绩新增长点。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2025~2027年分别实现归母净利润13.1/14.7/15.3亿元，EPS分别为0.36/0.41/0.42元，对应PE分别为16倍、14倍和14倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新能源新增装机不及预期、新能源电价下降、煤炭价格波动、调峰辅助服务政策变动、氢能业务进展不及预期风险等。

业绩稳健，高分红回馈股东

分众传媒(002027)
    业绩简评
    4月28日，公司发布2024年报及25年一季报，24年收入122.6亿元，同比+3.0%，归母净利润51.6亿元，同比+6.8%，1Q25收入28.6亿元，同比+4.7%，归母净利润11.4亿元，同比+9.1%。
    经营分析
    24年业绩稳健，日用消费品业贡献良性增长，其余行业贡献承压。
    1）24年收入利润个位数增长，我们认为在宏观经济增速放缓，品牌广告主预算更为谨慎的背景下，该增速表现稳健。分行业看，日用消费品收入75.9亿/同比+13.4%，占收入比61.9%，互联网、娱乐及休闲、房产家居行业收入双位数下滑。分产品看，楼宇媒体收入稳健增长，同比+3.9%，影院媒体收入仍承压，同比-10.4%，预计主要系24年票房表现不佳所致。从点位布局看，25年3月31日VS24年12月31日，电梯电视媒体数量小幅增长，增量主要在高线城市；电梯海报媒体数量有所收缩，仅境外数量小幅增加。2）Q4收入30.0亿/同比-7.06%，预计主要系去年同期基数较高；Q4归母净利11.87亿/同比-3.08%，净利率39.6%，同比+1.63pcts，主要系销售费率同比-1.1pcts，投资收益同比+41.6%，占收入的比例同比+1.4pcts，整体表现仍较稳健。
    1Q25业绩符合预期，保持个位数增长。Q1归母净利润同比中高个位数增长，归母净利率39.7%，同比+1.6pcts，主要系投资收益占收入的比例同比+2.5pcts，投资收益同比+106.1%至1.5亿元，增长主要源于权益法核算的长期股权投资收益。
    24年保持高分红，后续关注广告主预算变化及收购新潮进展。1）公司重视股东回报，24年合计现金分红0.33元/股，股利支付率92.45%，当前股息率4.69%，有一定股息价值。2）我们认为，公司龙头地位稳固，日用消费品是其基本盘，其业绩表现与经济增速、品牌广告预算、新赛道的崛起关联度较大，经济增速放缓的背景下，业绩有望稳健。25年4月9日，公告称拟通过发行股份及支付现金收购新潮传媒100%股权，新潮主营业务为梯媒广告，但其点位与公司重合度较低，交易、整合完成后，公司有望进一步打通线下梯媒投放渠道，增加覆盖面，或将支撑刊例价提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司25-27年归母净利为53.54/56.85/58.56亿元，对应PE为18.53/17.45/16.94倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济回暖不及预期；消费品及下游新兴赛道投放不及预期；坏账风险；海外进展不及预期；行业竞争加剧。

2025年一季报点评：费类业务驱动业绩增长自营投资收益有所回落

招商证券(600999)
    投资要点
    事件：招商证券发布2025年一季报，公司2025Q1实现营业收入47.1亿元，同比+9.6%；归母净利润23.1亿元，同比+7.0%；对应EPS0.25元，ROE1.9%，同比基本持平。
    市场交投活跃度上行，公司经纪业务收入同比大幅增长。25Q1公司经纪业务收入19.7亿元，同比+49.0%，占营业收入比重42.5%（剔除其他业务收入）。25Q1全市场日均股基交易额17031亿元，同比+70.3%。2）公司两融余额1001亿元，较年初+24%，市场份额5.2%，较年初+0.1pct，全市场两融余额19187亿元，较年初+2.9%。
    监管环境趋紧，投行业务收入持续下滑。25Q1公司投行业务收入1.9亿元，同比+112.0%。1）股权投行：25Q1公司股权主承销规模35.1亿元，同比-57.5%，排名行业第8；其中IPO1家，募资规模5亿元；再融资1家，承销规模30亿元。公司IPO储备项目5家，排名行业第15，其中两市主板3家，创业板1家，科创板1家。2）债券投行：25Q1公司债券主承销规模751亿元，同比-10.0%，排名第13；其中金融债、ABS、公司债承销规模分别为298亿元、243亿元、166亿元。
    资管业务收入大幅提升。25Q1公司资管业务收入2.2亿元，同比+42.9%。2024年末公司资产管理规模2822亿元，同比-4.3%。截至2025年一季度末，招商基金管理规模9154亿元，环比24年末+4.3%；博时基金管理规模9788亿元，环比24年末-5.6%。
    24Q1高基数下，公司自营投资收益有所回落。24Q1高基数下，25Q1公司投资收益（含公允价值）15.1亿元，同比-26.2%；调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）6.0亿元，同比-73.3%。公司自营业务积极完善和健全投研体系，拓展多元化投资策略。
    盈利预测与投资评级：基于公司2025年一季度经营情况，我们维持此前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为123/131/140亿元，分别同比+18%/7%/7%，对应2025-2027年PB为1.27x/1.16x/1.07x。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，维持“买入”评级。
    风险提示：1）交易量持续走低；2）权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

2024年报&2025一季报点评：经营拐点初显，发布员工持股计划激励成长

上海家化(600315)
    投资要点
    公司公布2024年及2025Q1业绩：2024年公司实现营收56.79亿元（-13.93%，代表同比增速，下同），归母净利润-8.33亿元（-266.60%），扣非归母净利润-8.38亿元（-366.41%）。2025Q1实现营收17.04亿元（-10.59%），归母净利润2.17亿元（-15.25%），扣非归母净利润1.92亿元（-34.49%）。
    线上渠道更具韧性，线下调整持续优化：2024年线上/线下分别收入25.39/31.36亿元，同比分别-10%/-17%，占比分别44.74%/55.26%，线上/线下毛利率分别64%/53%，同比分别+1.8pct/-4.1pct。公司持续优化线下门店结构，如关闭低效门店、降低社会库存等，线上渠道毛利率提升受益于精准营销、优化物流及客服效率。
    个护板块较为稳健，美妆业务竞争承压。24年个护/美妆/创新/海外分别实现营收23.79/10.49/8.30/14.15亿元，同比-3%/-30%/-19%/-11%，占比42%/19%/15%/25%，毛利率分别64%/70%/41%/48%，同比分别+2.6pct/-2.7pct/-5.4pct/-3.0pct。个护板块表现相对稳健；美妆业务毛利率下滑，主因公司业务调整与竞争加剧；创新及海外业务受海外出生人口下滑承压明显。
    25年以来核心品牌推陈出新，品牌焕新在即。六神2025年推出升级版驱蚊蛋及高端香型，持续破圈；玉泽聚焦屏障修护，25Q1发布二代面霜与大分子防晒霜；佰草集升级新七白系列并推出太极啵啵乳。公司持续推进核心品牌大单品迭代及渠道结构优化，有望重塑品牌声量。
    战略转型期盈利能力有所下滑。①毛利率：2024年毛利率57.60%（同比-1.37pct）；25Q1毛利率63.40%（同比+0.14pct），产品结构优化和成本管控措施初见成效。②期间费用率：24年/25Q1期间费用率分别为60.6%/51.0%，同比分别+7/+5pct，其中24年销售费用率46.7%（同比+4.7pct），25Q1销售费用率40.4%（同比+3.2pct）。③归母净利率：24年归母净利率为-14.67%，主要受商誉减值计提及战略调整影响；25Q1归母净利率12.75%（同比-0.70pct）。
    发布股权激励，绑定核心人员长期成长。公司同步发布25年员工持股计划，参与员工人数45名，包括董事长林小海总、首席财务官罗总，以及中层及骨干等，业绩考核目标为2025-2027年净利润分别扭亏/同增10%+/同增10%+，每期解锁比例分别为30%/30%/40%，不断吸引和留住优秀人才。
    盈利预测与投资评级：公司作为国内知名日化品牌企业，品牌矩阵完善且渠道覆盖广泛。2024年公司因海外业务计提减值及战略调整等因素影响，业绩出现亏损。25年以来公司在品牌、产品、营销端积极调整，由于25Q1公司经营拐点初显，我们将公司2025-2026年归母净利润预测2.6/3.4亿元上调至3.2/4.1亿元，预计2027年归母净利润为5.4亿元，2025-2027年PE对应25/4/25收盘价分别为48/38/29倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、战略改革不及预期、新品推广不及预期等。

2024年报暨2025Q1季报点评：营收净利双增，新老业务齐驱并进

威贸电子(833346)
    事件：公司发布2024年年报和2025Q1季报，2024年实现营收为2.60亿元，同比增长13.69%，实现归母净利润0.45亿元，同比增长14.28%。2025一季度实现营收7251.82万元，较去年同期增长19.02%，实现归母净利润1100.66万元，较去年同期增长18.02%。
    投资要点
    2024年公司经营业绩稳健增长，出口产品广受青睐。营业收入达2.60亿元，同比增长13.69%，毛利率30.32%；归属于上市公司股东的净利润0.45万元，同比增长14.28%，盈利能力持续提升。从收入构成看，积极拓展国外市场成效突出，外销营业收入同比增长34.11%，其中注塑集成件因国外客户电熨斗、热泵等产品销量增加，营业收入同比大幅增长48.95%。公司通过积极开拓市场，动态调整业务布局，以结构优化为未来发展持续夯实基础，为业绩的稳健增长提供有力支撑。2025一季度实现营收较去年同期增长19.02%，实现归母净利润1100.66万元，较去年同期增长18.02%。
    汽车线束与家用电器行业发展态势良好，基本盘稳健。2024年汽车行业销量为3,143.6万辆（同比增4.5%），其中新能源汽车销量达1,286.6万辆（同比增35.5%），新能源汽车对线束需求更高，且飞行汽车等新兴领域为行业开拓了更广阔空间。国内本土线束企业凭借技术积累与同步开发经验，逐步融入国际配套体系。家电行业2024年全品类（不含3C）零售额9,071亿元（同比增6.4%），出口额1,124亿美元（同比增14.0%），政策助力下内销出口双增，清洁电器、智能家电等品类突出，电子线束在机械、电气等方面指标严格。国内企业虽与国外有差距但在自主研发、生产工艺等方面持续提升。
    以市场需求为导向，聚焦主营业务稳健发展，多维度发力成效显著。公司持续推进技术创新，获多项专利授权，研发支出同比增14.93%；业务发展积极开拓国内外市场，汽车领域宝马G48车线束等项目量产，家电领域蒸汽电熨斗结构组件等贡献突出，还斩获新能源汽车、家电等多个战略客户项目定点，新兴市场打入数据中心建设核心供应链。低空经济板块，公司与小鹏汇天的合作持续深入，有望于今年逐步放量。
    盈利预测与投资评级：公司业绩基本符合我们预期，在外贸摩擦不断加剧的大环境下，我们保守估计，略下调2025-2026年归母净利润盈利预测至0.53/0.62亿元（原0.55/0.70亿元），新增2027年预测为0.74亿元，对应2025-2027年PE为42.80/37.14/30.73倍。考虑到公司业务多点开花，估值仍有抬升空间，维持“买入”评级。
    风险提示：1）市场竞争风险；2）主要客户相对集中风险；3）税收优惠政策改变的风险；4）原材料价格波动的风险；5）汇率波动风险

龙头优势凸显，Q1业绩超预期

海天味业(603288)
    4月28日公司发布一季报，25Q1实现营收83.15亿元，同比+8.08%；实现归母净利润22.02亿元，同比+14.77%；扣非净利润21.47亿元，同比+15.42%。
    经营分析
    产品多元化成效体现，定制餐饮等渠道短板补齐，Q1稳健增长。
    1）分品类来看，25Q1酱油/调味酱/蚝油/其他产品分别实现收入44.20/9.13/13.60/12.89亿元，同比+8.2%/+14.0%/+6.1%/+20.8%。酱油蚝油保持中高个位数增长，预计系公司强化市场份额。其他品类超20%增长，系醋、料酒等品类多元化发展成效显现。2）分区域来看，南部/北部/西部/东部/中部25Q1收入同比+16.1%/+5.8%/+9.4%/+14.2%/+7.9%，其中南部、东部增速更快，预计系公司强化餐饮渠道开发及零售新渠道布局。25Q1公司经销商6668家，净减少39家。
    Q1毛利率显著改善，主要系成本下行&产品结构改善。1）25Q1公司毛利率为40.04%，同比+2.73pct，环比+2.38pct。主要系原料大豆、包材等价格持续下降，且高毛利的C端占比提升所致。2）费用端，25Q1公司销售/管理/研发费率分别为5.91%/1.89%/2.25%，同比+0.41/+0.28/-0.16pct，费率小幅增长预计系公司加快餐饮客户开发及C端品牌推广。3）最终25Q1净利率为26.5%，同比+1.54pct。
    国内拓展渠道提升份额，出海打开新的增长极。展望未来，行业仍有复合化、细分化、结构升级机会，我们看好公司凭借渠道、产品、品牌优势，维持强者恒强。前期调整成效得到体现，内部重启增长势能，未来有望通过多元化、全球化开启新一轮增长。
    盈利预测、估值与评级
    预计25-27年公司归母净利润分别为71.2/78.6/87.0亿元，同比+12%/10%/11%，对应PE分别为32x/29x/26x，维持“买入”评级
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

Q1业绩下滑收窄，毛利率同环比提升

弘亚数控(002833)
    2025年4月28日，公司发布2025年一季报，25Q1公司实现收入6.54亿元，同比-5.29%，归母净利润1.32亿元，同比-6.59%，扣非后归母净利润1.07亿元，同比-18.77%；毛利率为30.93%，同比提升0.09pct，环比提升0.30pct。
    经营分析
    Q1业绩下滑收窄，政策拉动内需有望企稳回升。25Q1公司实现收入6.54亿元，同比-5.29%，24Q4公司营收同比-16.82%，25Q1公司实现归母净利润1.32亿元，同比-6.59%，24Q4公司归母净利润同比-44.42%，收入、利润下滑均收窄。25年1月国家发展改革委发布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，加大实施设备更新贷款贴息，并加大对个人消费者在开展旧房装修等过程中购置所用物品补贴力度。家具企业有望借此机会参与设备更新，在国家政策的支持、消费市场动能拉动下，实现设备自动化升级，家具机械内需有望筑底回暖。公司作为国内家具机械头部厂商，业绩有望迎来共振向上。
    单季度毛利率同环比提升，看好海外业务拉动盈利能力提升。25Q1公司毛利率为30.93%，同比提升0.09pct，环比提升0.30pct，行业需求疲软下，盈利能力逆势上行。24年公司海外业务毛利率为36.70%，远高于国内的29.89%，海外业务盈利能力更强。公司持续加大海外市场开拓力度，通过参加意大利米兰、俄罗斯莫斯科等国际展会，拓展海外品牌影响力和渠道，海外市场份额有望持续提升，看好海外收入占比提升带动公司盈利能力持续提升。核心零部件自制率高，产品结构优化，看好公司长期竞争力。自制核心零部件能更好把控产品品质，根据公司公告，目前公司核心零部件自制率已经超过70%，提高产品品质同时缩短了交货周期。公司新设或并购凯澳智能、万合包装、德迈智能等控股子公司，布局高端品牌、延伸包装工段、填补砂光工艺空白，实施多元化布局，为客户提供更全面的产品选择。零部件自制、拓新品有望助力公司长期竞争力提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计25-27年公司营收为30.08/34.50/39.73亿元、归母净利润为6.08/7.20/8.41亿元，对应PE为12/10/8倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    内需恢复不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格上涨风险；汇率波动风险；可转债转股摊薄风险。

主业黎明前夜压力延续，消防机器人加速落地

青鸟消防(002960)
    业绩简评
    2025年4月28日，公司发布2025年一季报。
    收入端，公司Q1营收8.83亿元，yoy-3.64%，主要系1）Q1地产竣工压力延续，yoy-14.3%；2）国标替换前夕旧国标产品去库压力延续，导致市场价格竞争加剧；3）24Q1高10.27pct/-5.16pct/-9.76pct/+5.65pct。
    结构端，国内民商用报警与疏散业务营收5.4亿元，yoy-9.54%，我们预期国内民商用业务Q1筑底，Q2开始有望企稳回升：1）5.1国标替换之后中小厂商出清，公司份额提升+价格内卷压力释放；2）公司主动挖掘存量住宅改建、消防设备智能化改造、远程值守与消安一体化升级等增量机遇。国内工/行业业务营收1.25亿元，其中，24全年/25Q1数据中心消防业务发货yoy+118%/+88%。海外业务营收1.94亿元，yoy+20.46%，恢复高速增长。
    利润端，公司Q1综合毛利率为37.63%，YoY-3.6pct，环比24全年+1.07pct。公司Q1实现归母净利润6,895万元，yoy-12.37%；实现扣非归母净利润6,378万元，yoy-4.52%。
    费用端，公司Q1研发/销售/管理费用率分别为5.0%/14.4%/8.6%，yoy-1.3pct/-1.0pct/-0.5pct，三费率稳健优化。
    增量看点：1）主业黎明前夜：Q1预付款项+存货同步提升或预示公司订单侧有所回暖，民商用市占率进一步提升。2）消防机器人加速落地：子公司科力恒灭火无人车集成AI图像智能分析与无人车智能控制系统，公司开展大模型视觉识别技术在四足机器人上的应用验证，覆盖消防通道占用、防火门状态监测、积水检测、锈蚀识别、应急照明灯状态检查及动火作业监控等多场景功能。
    盈利预测、估值和评级
    我们维持此前预期，预计公司25~27年营业收入分别为51.4/56.4/62.2亿元，同比+4.4%/+9.7%/+10.3%；归母净利润分别为5.5/6.5/7.4亿元，同比+55.4%/+19.0%/+12.6%，对应15X/12X/11X PE，维持“买入”评级。
    风险提示
    国内民商用消防行业出清不及预期；住宅更新节奏不及预期；工业消防大客户突破不及预期；大股东股权质押的风险。

2024年年报暨2025年一季报点评：深化主营根基，开辟算力新赛道

广脉科技(838924)
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营收为4.02亿元，同比下降4.49%，实现归母净利润2730.12万元，同比增长7.96%。2025年一季度实现营收0.81亿元，较去年同期增长10.86%，实现归母净利润704.99万元，较去年同期增长0.94%。
    投资要点
    优化业务结构，业绩稳中有升：2024年度公司实现营收4.02亿元，同比下降4.49%。营收下滑主要原因是政府财政预算缩减，ICT行业应用业务市场下滑。公司通过5G新基建、高铁信息化等存量业务基本弥补了此收入下降，逆势实现归母净利润2730.12万元，同比增长7.96%。2024年公司中标金额较上年增长34.47%。截至2024年末，公司在手订单较去年同期增加10.43%。2025年一季度重拾增长态势，实现营收0.81亿元，较去年同期增长10.86%。2024年公司5G新基建业务实现营收1.46亿元，同比增长4.83%，毛利率11.98%，同比增长2.49pct。2024年公司在全国范围内大力拓展高铁业务，高铁信息化业务实现营收1.25亿元，同比增长44.61%，毛利率34.79%。
    通信业基建不断完善，新兴业务增长强劲：根据工信部发布的《2024年通信业统计公报》，2024年我国通信业全行业实现稳步增长，2024年电信业务收入累计完成1.74万亿元，比上年增长3.2%。按照上年价格计算的电信业务总量同比增长10%。其中，2024年包括云计算、大数据等在内的新兴业务收入4,348亿元，比上年增长10.6%，在电信业务收入中占比由上年的21.6%提升至25%。
    切入算力新赛道，紧跟时代脚步：2024年公司积极参与算力基础设施建设与服务，承接了杭州西湖大学GPU集群计算系统及其相关项目、广州联通算力服务项目等。与西湖大学的合作项目合同金额达到1.78亿元。除此之外，2025年初公司又中标中国移动（浙江）创新研究院有限公司的人工智能教学服务平台（高校版）等项目，从算力基础设施建设向算力租赁及技术服务方向延伸发展。
    盈利预测与投资评级：公司业绩由于项目确认问题低于我们此前预期，但高铁信息化业务增长势头强劲，总体盈利能力仍有抬升。综合来看，我们向下调整公司2025-2026年归母净利润预测至为0.38/0.50亿元（原0.63/0.74亿元），新增2027年预测为0.66亿元，对应PE分别为79.85/61.31/46.03倍。考虑到公司未来几年有望保持高增长态势，维持“买入”评级。
    风险提示：1）主要业务集中风险；2）税收优惠无法持续的风险；3）市场竞争加剧风险。

业绩表现优异，毛利率显著提升

杰克股份(603337)
    业绩简评
    2025年4月28日公司发布25年一季报，1Q25年实现营收17.93亿元，同比增长10.06%；实现归母净利润2.46亿元，同比增长30.76%；实现扣非归母净利润2.26亿元，同比增长37.35%。
    经营分析
    一季度毛利率显著提升，推动业绩高增长。1Q25公司实现毛利率32.79%，同比提升2.73pcts；实现净利率14.01%，同比提升2.15pcts，盈利能力显著提升，业绩表现优异。
    盈利能力的提升有持续性，后续继续看好。公司近年毛利率整体呈上升趋势，我们认为一方面由于公司产品结构持续优化，快反王、过梗王等新品附加值更高，随着收入占比提升拉动毛利率提升，同时公司通过新品放量也实现了产品SKU的缩减，单机成本有望维持下降趋势，毛利率后续还有进一步提升空间；一方面公司目前积极布局海外市场，24年公司出口实现毛利率37.27%，同比提升3.88pcts，高于内销毛利率9.12pcts，未来海外收入占比提升也能推动盈利能力进一步上行。
    持续看好公司机器人业务布局。根据公司公告信息，随着AI人工智能及人形机器人技术的快速演进，公司基于技术和社会发展趋势，大力发展AI人工智能在服装智造场景的产业化应用，高端AI缝纫机原型样机成功落地，“杰克1号”人形机器人、无人模板机等“机器人+AI人工智能+缝制机械”多技术融合的智能高端产品初具雏形。我们认为在服装厂垂类场景中，公司在企业规模、研发投入、数据积累等方面均有明显优势，公司在该领域推出机器人以实现服装制造全链路自动化落地能够有效解决行业痛点，提升自己产品附加值的同时也助力客户实现降本增效，持续看好公司机器人业务布局。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25至27年实现归母净利润9.64/11.39/13.43亿元，对应当前PE16X/13X/11X，考虑公司出海前景，同时积极布局机器人领域，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外客户开拓不及预期，机器人业务进展不及预期，股东减持风险。

线下稳步扩张，收入韧性增长

劲仔食品(003000)
    4月28日公司发布一季报，25Q1实现营收5.95亿元，同比+10.27%；实现归母净利润0.68亿元，同比-8.21%；扣非净利润0.53亿元，同比-8.61%。
    经营分析
    Q1春节错期影响下，仍旧实现10%收入增长。1）分产品，预计公司核心主导的鱼制品、豆制品增速较好。鹌鹑蛋受竞争加剧影响，预计增长略有压力。2）分渠道看，线下通过小包装和散称持续渗透终端，随着覆盖门店数量扩张，线下维持稳健增长。公司在线上渠道持续调整产品结构，树立鹌鹑蛋中高端品牌定位，短期基于经营质量维度考量，线上增长仍有压力。
    内部优化对冲成本压力，汇兑损益扰动利润。1）25Q1公司毛利率为29.91%，同比-0.11pct。在原材料成本上涨背景下，公司持续优化产品结构，以及提升供应链效率，维持毛利率相对稳健。2）25Q1公司销售/管理/研发/财务费率分别为
    0.23/+0.16/+0.15/+1.12pct，财务费率增长系公司汇兑损益减少所致。3）最终25Q1净利率为11.35%，同比-2.28pct。
    第二曲线有望加速成长，新渠道仍有拓展潜力。公司核心单品小鱼稳居细分领域第一，第二曲线鹌鹑蛋品类红利有望持续释放，其他优质品类补充货架、助力单点产出提升。传统渠道基本盘优势稳固，会员商超、新媒体电商等渠道有望加速布局，看好新兴渠道扩容空间。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年归母净利润分别为3.2/3.8/4.5亿元，分别增长10%/19%/18%，对应PE为18x/15x/13x，维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧风险。

外部因素导致业绩短期承压，静待终端需求修复

中航沈飞(600760)
    业绩简评
    公司25Q1实现营收58.34亿，同比-38.5%，环比-66.7%；实现归母净利润4.31亿，同比-39.9%，环比-72.7%。
    经营分析
    外部因素导致公司业绩短期承压，合同负债增加：25Q1实现营收58.34亿（-38.5%），环比-66.7%，归母净利润4.31亿（-39.9%），环比-72.7%，系受合同签订进度、配套供应进度等外部因素影响所致。截至25Q1季度末，公司合同负债为54.01亿，较24年末增加53.08%，主要系收到预付款增加所致。
    毛利率同比提升，研造修一体化促成能效提升：1）25Q1公司实现毛利率12.6%（同比+0.6pct，环比+0.2pct）；归母净利率7.4%（同比-0.2pct，环比-1.6pct）。2）期间费用率阶段性提升：25Q1期间费用率3.0%（同比+0.5pct，环比+0.3pct）；其中管理费率3.12%（同比+1.29pct，环比+0.75pct），研发费率0.18%（同比-0.95pct，环比-0.57pct）。
    经营净现金流同比改善，应收账款同比减少：25Q1单季公司经营净现金流4.5亿，同比+106%，环比-78.9%。25Q1季末应收款项178.87亿，较24年末减少9.87%。
    在建工程增加，新产能建设持续推进：截至25Q1末，公司固定资产54.44亿元，较24Q4末减少3.50%；在建工程18.04亿元，较24Q4末+3.50%。
    盈利预测、估值与评级
    我们认为，公司是国内航空防务装备龙头，完整型号谱系奠定竞争优势，航空装备景气复苏，新型号放量在即，军贸、维修打开成长空间。我们预计公司2025-2027年归母净利润38.93/48.15/56.98亿元，同比+14.69%/+23.70%/+18.33%，对应PE为30/24/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产业政策风险、产品定价风险、质量控制风险。

坚定初心，供应链全球化应对关税风险

新宝股份(002705)
    核心观点
    公司公告：2024年营业收入168亿元，同比+14.8%；归属于母公司净利润10.53亿元，同比+7.7%。2024年分红率34.4%。2024Q4营收41亿元，同比+6.2%；归母净利润2.68亿元，同比+11.1%。2025Q1营业收入38亿元，同比+10.4%；归属于母公司净利润2.47亿元，同比+43.0%（主要是2024年非经常性损益影响导致基数偏低）；扣非后净利润2.45亿元，同比+15.3%。
    出口延续良好趋势，但4月开始遭遇美国关税风险：
    1）2024年国外收入132亿元，同比+21.7%；2025Q1国外收入30亿元，同比+15.8%。海外收入增长趋势良好，其中欧洲和美国是重要市场。
    2）由于4月以来美国关税风险，公司中国工厂针对美国的生产受影响，印尼一期产能加紧出货，并积极建设印尼二期。预计三季度美国小家电渠道库存偏低，或从东南亚地区补库存。全年看，美国关税导致的需求波动在可控范围内。
    3）2025Q1末，在建工程9亿元，处于历史高位，增量主要是印尼工厂建设。
    内销小幅下滑，但补贴政策开始惠及小家电：
    1）受中国小家电市场需求下滑影响，公司2023、2024年内销收入连续两年下滑，分别同比-3.2%、-4.4%；其中2023年、2024年自主品牌收入同比-6.1%、-8.3%。
    2）2025Q1国内收入8.6亿元，同比-4.9%，依然有所下滑。但伴随较多地方政府将小家电品类纳入补贴范围，小家电内需改善。虽然摩飞由于价格偏高继续下滑，但东菱、百胜图增长。
    坚定初心，继续争做全球消费电器供应链龙头：
    1）由于公司对美国出口占比较高，当前市场担忧美国针对进口自中国产品的高关税将导致公司业绩受较大负面影响。
    2）我们考虑到，剔除中国市场，目前全球小家电产能稀缺。未来东南亚的小家电产能将快速释放，但主要是新宝这样的中国小家电龙头。我们判断，未来中国龙头为主的小家电供应链不会改变，美国市场下半年也将补库存。
    3）公司将继续争做全球消费电器供应链龙头，供应链全球化，品类多元化。公司于2024年设立了电器研究院，未来会在巩固提升现有厨房电器、家居电器等优势产品的基础上，向商用机领域、个人护理领域、宠物电器领域、高智能园林工具领域等产品品类拓展。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为181/204/228亿元，分别同比增长7.5%/13.1%/11.3%，归母净利润12/14/17亿元，分别同比增长17.9%/16.1%/15.3%，EPS分别为1.53/1.78/2.05元每股，当前股价对应8.5x/7.3x/6.3xP/E。考虑到公司偏低的估值水平，以及全球化的供应链优势，维持“推荐”评级。
    风险提示：美国关税风险；汇率波动风险；中国小家电市场需求不足风险。

24年报及25Q1季报点评：刻蚀设备销量持续高速增长，多款薄膜沉积设备获得重复性订单

中微公司(688012)
    事件：近日公司发布2024年度报告及2025年一季度报告，2024年公司实现营收90.65亿元，同比+44.73%；归母净利润16.16亿元，同比-9.53%；扣非归母净利润13.88亿元，同比+16.51%；2025年第一季度公司实现营收21.73亿元，同比+35.40%，环比-38.92%；归母净利润3.13亿元，同比+25.67%，环比-55.45%；扣非归母净利润2.98亿元，同比+13.44%，环比-48.09%。
    投资要点：
    营收持续高速成长，合同负债与存货大幅增长。公司的等离子体刻蚀设备在国内外持续获得更多客户的认可，针对先进逻辑和存储器件制造中关键刻蚀工艺的高端产品新增付运量显著提升，公司的薄膜设备已经顺利进入市场，并开始贡献收入，推动公司整体营收持续高速成长。公司2024年实现毛利率为41.06%，同比下降4.77%，25Q1毛利率为41.54%，同比下降3.40%，环比提升2.28%；公司2024年实现净利率为17.81%，同比下降10.67%，25Q1净利率为14.18%，同比下降1.32%，环比下降5.55%。由于市场对公司开发多种新设备的需求急剧增长，公司持续加大研发力度，2024年研发投入约24.52亿元，同比增长约94.31%，研发投入占营业收入比例约为27.05%；25Q1公司研发投入约6.87亿元，同比增长约90.53%。25Q1末公司合同负债为30.67亿元，较24Q1末大幅增长162.36%，较24年底增长18.60%；25Q1末公司存货为74.48亿元，较24Q1末增长33.38%，较24年底增长5.81%；公司合同负债与存货大幅增长，为后续营收持续高速成长奠定坚实基础。
    CCP与ICP刻蚀设备优势突出，销量持续高速增长。公司的CCP与ICP等离子体刻蚀设备可以覆盖国内95%以上的刻蚀应用需求，受益于公司完整的单台和双台刻蚀设备布局、核心技术持续突破、产品升级快速迭代、刻蚀应用覆盖丰富等优势，2024年公司CCP与ICP刻蚀设备的销售增长和在国内主要客户芯片生产线上市占率均大幅提升。公司CCP刻蚀设备中双反应台Primo D-RIE、PrimoAD-RIE、Primo AD-RIEe，单反应台PrimoHD-RIE等产品已广泛应用于国内外一线客户的生产线，2024年付运量同比增长逾100%；具有动态可调电极间距功能的双反应台Primo SD-RIE进入先进逻辑生产线验证关键工艺；用于高精度高选择比刻蚀工艺的单
    反应台产品Primo HD-RIEe，和用于超高深宽比刻蚀工艺的PrimoUD-RIE实现规模付运；2024年公司CCP刻蚀设备生产付运超过1200反应台，创历史新高。公司的ICP刻蚀设备在涵盖逻辑、DRAM、3D NAND、功率和电源管理、以及微电机系统等芯片和器件的50多个客户的生产线上量产，并继续验证更多ICP刻蚀工艺；2024年，公司ICP刻蚀设备在客户端的累计安装数达到1025个反应台，近四年年均增长大于100%。2024年，公司推出了适用于更高深宽比结构刻蚀的Nanova LUX-WT和Nanova LUX-Cryo两种ICP设备，这些配备新功能的Nanova系列产品提升了ICP刻蚀设备的刻蚀能力，有效地扩大了公司ICP设备在芯片制造中的量产刻蚀工艺覆盖率，获得重要客户的批量重复订单，实现了高速成长。
    多款薄膜沉积设备顺利进入市场，并获得重复性订单。近两年公司新开发的LPCVD和ALD薄膜设备，已有多款新型设备顺利进入市场并获得重要客户的重复性订单。公司完全自主设计开发的双台机钨系列设备，生产效率达到业界领先水平。公司开发的金属钨系列在生产稳定性上也表现出了突出性能，其中原子层沉积金属钨产品晶圆间薄膜均一性达到了小于1%的水平。公司新推出自主开发的金属栅系列产品，继承中微独特的双反应台设计，通过中微专利的多级匀气混气设计，基于模型算法的加热系统设计和可实现高效原子层沉积反应的反应腔流导设计等，具备高输出效率的同时，产品性能达到国际先进水平，可满足先进逻辑关键金属栅应用需求。公司LPCVD设备出货量已突破150多个反应台，2024年得到约4.76亿元批量订单，其他二十多种导体薄膜沉积设备也将陆续进入市场，能够覆盖全部类别的先进金属应用。
    盈利预测与投资建议。刻蚀设备与薄膜沉积设备市场空间广阔，公司具有完整的单台和双台刻蚀设备布局、核心技术持续突破、产品升级快速迭代、刻蚀应用覆盖丰富等优势，CCP与ICP刻蚀设备销量持续高速增长，公司多款薄膜沉积设备顺利进入市场，并获得重复性订单，我们预计公司25-27年营收为120.43/155.23/198.09亿元，25-27年归母净利润为22.94/30.96/41.10亿元，对应的EPS为3.69/4.97/6.60元，对应PE为50.87/37.68/28.39倍，维持“买入”评级。
    风险提示：晶圆厂扩产进度不及预期风险，行业竞争加剧风险，新产品研发进展不及预期风险，国际贸易冲突加剧风险。

2024年报及2025年一季报点评：绽家快速放量，保健品斐萃打造第二成长曲线

若羽臣(003010)
    投资要点
    公司披露2024年年报及2025Q1业绩：2024年公司实现营收17.66亿元（+29.26%，代表同比增长，下同），归母净利1.06亿元（+94.58%），扣非归母净利润1.06亿元（+97.46%）。2025年Q1营收5.74亿元（+54.16%），归母净利0.27亿元（+113.88%），扣非归母净利润0.25亿元（+107.62%）。
    自有品牌增长驱动盈利能力提升。1）盈利能力：2024年毛利率/归母净利率44.57%/5.98%，同比+4.33/+2.01pct，2025Q1毛利率/归母净利率53.94%/4.78%，同比+29.29/+1.33pct，高毛利绽家全渠道高增长带动毛利率提升。2）费用端：2024年期间费用率36.15%，同比+0.68pct，2025年Q1期间费用率49.82%，同比+28.27pct，其中，销售费用率45.89%，同比+29.72pct，主因自由品牌营销投入加码。
    自有品牌：绽家高端化+斐萃精准抗衰双轮驱动，全渠道持续放量。2024年营收5.01亿元，同比+90.28%，占公司营收的28.37%。1）绽家：2024年全渠道实现翻倍增长，天猫、抖音、小红书等多渠道GMV同比增长超100%。大单品香氛洗衣液，上线数月销量破亿。双十一期间，荣登天猫家清新品牌成交总榜第一名，GMV同比增长139%。地板清洁剂、内衣洗衣液等爆款产品位列TOP榜单。2）斐萃：2024年9月上线，2025Q1增长迅猛。天猫店铺访客流量居行业第一梯队，截至3月，位列口服美容营养品类店铺第2名，天猫国际平台直播榜第10名，营养补充食品各榜前列，成为公司第二增长曲线。
    品牌管理业务全链路赋能能力凸显，代运营聚焦精细化服务。1）品牌管理：24年营收5.01亿元，同比+212.24%，占比提升至28.38%。公司深化与拜耳、强生等合作，赋能全链路增长，新引入DHC、Herbs of Gold等新品牌，聚焦保健品与个护领域。2）代运营：24年营收7.64亿元，同比-18.95%，毛利率约+5pct，合作客户健康度持续提升。
    盈利预测与投资评级：若羽臣作为国内头部数字化品牌管理公司，及时挖潜把握机遇布局家清、保健品行业，绽家、斐萃从0到1破茧成蝶验证品牌孵化力，新兴业务双轮驱动，长期发展前景明朗。原有代运营及品牌管理业务持续深耕，加强品牌方合作。考虑到自有品牌成长超预期，我们将公司2025-2026年归母净利润预测由1.4/1.9亿元上调至1.9/2.8亿元，新增2027年归母净利润预测4.0亿元，同比+80%/+48%/+40%，对应PE分别为43/29/21X，维持“买入”评级。
    风险提示：品牌商解约或产品质量不佳、自有品牌销售不及预期、行业竞争加剧等。