德业股份2025年半年度报告点评报告：工商储业务起量明显，新兴市场持续发力

德业股份(605117)
    事件：
    近日，公司发布2025年半年度报告，2025年上半年公司实现营业收入55.4亿元，同比+16.6%，实现归母净利润15.2亿元，同比+23.2%。2025年2季度，公司实现营业收入29.7亿元，同比+3.7%，环比+15.7%，实现归母净利润8.2亿元，同比+1.7%，环比+15.7%。
    公司整体盈利能力保持稳定，储能电池包业务占比稳步提升
    业务结构方面，2025年上半年公司逆变器、储能电池包、热交换器、除湿机分别实现营业收入26.4亿元、14.2亿元、8.7亿元、4.1亿元，同比分别+13.9%、+85.8%、-17.8%、-10.3%，占比分别约47.9%、25.8%、15.7%、7.4%，占比较2024年全年分别变动-1.8%、+3.8%、-1.8%、-1.3%。业务结构上延续了2024年的态势，逆变器业务同比修复明显，储能电池包业务保持快速增长，占比持续提升。盈利能力上，2025年上半年公司毛利率为37.5%，同比+0.3pct，环比+0.5pct，其中逆变器、储能电池包、热交换器、除湿机业务毛利率分别为47.8%、35.0%、12.6%、36.1%，公司整体盈利能力基本保持稳定。
    工商储业务起量明显，储能电池包业务保持高增态势
    逆变器业务方面，2025年上半年公司逆变器出货76.4万台，同比约+7.3%，增速基本保持稳定。其中户用储能逆变器27.3万台，工商储4.3万台，工商储产品利用公司的渠道优势及研发优势，产品适配海外市场需求，起量显著，预计增量主要来自东南亚、非洲、中东等新兴市场。储能电池包业务保持快速增长态势，增长一方面来自于自供比例提升，同时也得益于公司通过高规格参展与深度区域路演相结合的方式开拓国际市场，上半年共主导参与4场国际储能展会，并组织开展了5场区域路演及品牌晚宴，业务触达7个重要市场。活动中重点发布包括离网逆变器、SE-F海王星系列电池、阳台储能解决方案、100KPCS及BOS-B工商储解决方案、MS-LC430光储充一体化解决方案在内的多款新品。除湿机和热交换器业务同比有所下滑，除湿机业务下滑主要系产品同质化竞争加剧，且上半年回南天天气特征相对较弱，热交换器业务主要系客户需求收缩导致。公司的环境电器市场策略明确，定位中高端人群市场，除湿机产品龙头地位稳固。
    盈利预测及投资建议
    公司是全球光储逆变器、储能电池核心供应商，通过工商业储能逆变器产品线功率段的拓宽以及电池包自供比例提升，公司光储业务有望保持持续增长。公司海外业务布局多元化优势明显，对单一市场依赖度较低，有望持续受益全球光储行业快速发展。我们预计公司2025至2027年，公司分别实现营业收入142.6亿元、175.7亿元、211.8亿元，同比增速分别约为27.3%、23.2%、20.5%，分别实现归母净利润36.8亿元、45.2亿元、54.7亿元，对应目前市值PE分别为16X、13X、11X，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）全球光伏、储能行业增长不及预期，公司在新兴市场份额处于领先地位，若新兴市场需求增长不及预期，将影响公司业绩；（2）政策风险：各国新能源政策将显著影响当地光储行业增长；（3）竞争加剧致产品价格超预期下跌的风险；（4）原材料价格波动超预期：光储产品直接材料占比较大，原

价格竞争导致业绩承压，看好反内卷带来的盈利修复

申通快递(002468)
    核心观点
    2025年二季度公司业绩表现短期承压。2025年上半年营收250.2亿元（+16.0%），扣非归母净利润4.36亿元（-0.17%）；2025年二季度单季营收130.3亿元（+13.9%），扣非归母净利润2.06亿元（-18.0%）。
    公司业务量增长稳健，市占率较稳定，单票价格环比降幅明显。二季度行业价格竞争逐渐白热化，公司采取跟随策略，二季度的单票快递价格约1.97元，同比下降2.5%，环比减少7分钱。由于公司需求件量、利润和服务各方面的平衡，公司二季度业务量实现65.4亿件，同比增长16.0%，市占率同比减少了0.2个百分点至12.9%，环比增加了0.1个百分点。过去三年的百亿产能提升计划帮助公司网络实现了升级和优化，2025年底公司常态吞吐产能有望提升至日均9000万单(2024年底为7500万单)，公司业务量有望维持较快增长态势。
    公司网络经营优化，单票成本持续下降，二季度单票盈利短期承压。得益于公司持续推进转运中心升级改造、干线路由优化以及自有运力投放，从而带动上半年单票运输成本和单票中转成本均同比下降0.01元，单票派送成本同比下降0.05元。由于二季度是淡季且龙头价格策略激进，公司二季度单票扣非净利有所下滑，为0.03元（25Q1和24Q2分别为0.04元、0.04元）由于公司持续加强基础设施建设，提升全网吞吐产能，公司上半年资本开支为13.9亿元，同比微幅下降（24年同期资本开支分别为15.3亿元）。上半年公司经营性现金流为7.41亿元，同比有所下降主要是因为网点面单降价以及大客户业务持续增长。
    风险提示：价格竞争恶化；电商快递需求增长低于预期。
    投资建议：维持“优于大市”评级。
    微幅调整公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为12.9/16.3/19.0亿元（25-26年调整幅度分别为+0.8%/+4.8%），分别同比增长24%/26%/17%，考虑到公司已经形成件量、利润和服务同步提升的正循环，维持“优于大市”评级，现在股价对应25-26年EPS的PE估值分别为20X、16X。

北交所信息更新：2025H1电子陶瓷粉体募投项目投产，积极推进海外客户送样验证

天马新材(838971)
    2025H1公司营收1.33亿元（+22.42%），归母净利润214.85万元（-85.85%）2025Q1公司实现营收1.33亿元，同比增长22.42%，归母净利润214.85万元，同比减少85.85%，扣非归母净利润129.16万元，同比减少90.87%。我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.41/0.54/0.72亿元。EPS分别为0.39/0.51/0.69元，当前股价对应P/E分别为100.3/76.5/56.5倍，我们看好公司在Low-α射线球形氧化铝新产品研发取得阶段性进展，以及新建产线产能逐步释放带来业绩增长，维持“增持”评级。
    2025年全球消费电子市场复苏趋势明显，预计我国市场规模增速高于全球全球市场来看，根据Statista数据，2025年全球消费电子市场收入预计达1.046万亿美元，且预估到2029年将攀升至1.1万亿美元，2024-2029年间将累计增长1,463亿美元，增幅达15.4%。这一增长趋势反映出行业在全球范围内仍具备强劲的发展动力。从国内市场来看，中国消费电子行业在技术创新与市场需求的双重驱动下，呈现出规模稳步扩张、结构持续优化的发展态势，成为全球消费电子产业的核心增长极之一。依据Statista数据测算，2025年我国消费电子市场规模预计达到2,680亿美元，较2024年同比增长5.1%，增速高于全球平均水平。
    募投项目产能释放有望带来未来业绩增长弹性，积极推进海外客户送样验证2025H1公司实现毛利率13.21%，同比下滑12.87pcts，主要是受到募投项目逐步转为固定资产，导致制造费用折旧费上涨影响。其中2025年公司募投项目年产50,000吨电子陶瓷粉体材料生产线项目的三条回转窑及配套加工车间均已达到预定可使用状态并正常投入生产，已完成结项；年产5,000吨高导热球形氧化铝生产线建设项目在建工程已全部转固，处于试生产阶段，并同步进行客户送样验证工作，随着公司募投项目产能逐步释放，有望带来未来业绩增长弹性。此外，公司将积极推进海外客户的送样验证工作，已与多家国际客户建立联系，部分客户已实现批量供货，其中2025H1海外收入实现19.72万元。
    风险提示：新业务扩展不及预期、客户合作风险、下游市场需求不及预期。

业绩稳中向好，AI+文旅持续布局

风语筑(603466)
    投资要点
    事件：2025H1，公司实现营业收入7.75亿元（同比+33.97%）；归母净利润0.17亿元，大幅扭亏。不分红，不转增。
    2025H1业绩向好，费用率优化显著。公司营收增长主要得益于2025H1完工项目增加；成本有效控制，推动毛利率提升至26.10%（同比+9.59pct）。费用率优化：销售/管理/财务/研发四项综合费用率14.99%（同比-8.39pct），成本费用控制进一步优化，推动归母净利润由负转正。
    现金流持续强化。公司坚持“现金为王”的财务理念。2025H1，公司持续强化应收账款管理，加大款项催收力度，公司销售回款8.45亿元（同比+14.81%），经营活动现金净流量0.61亿元，连续多期保持正向流入，公司现金流状况明显改善。
    “人工智能+”方向确立，公司“AI+文旅”布局有望进一步完善。8月26日，我国首部AI领域的纲领性文件《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》正式对外发布，标志着中国AI的规模化和商业化应用按下快进键。2025H1，公司构建“文化体验+数字消费”复合场景生态，获圆明园官方独家授权，以自研IP及8KVR技术复原盛世御园，相继于圆明园遗址公园与世界技能博物馆上线并运营《梦回圆明园》VR大空间；设立“具身智能研究院”，与松延机器人签署战略合作，并积极与头部AI硬件厂商对接，面向新文旅场景提供一体化具身智能解决方案，持续推动AI与沉浸式体验的融合创新。
    投资建议：业绩向好+降本增效，政策赋能“AI+文旅”，公司有望稳中向好发展。我们预测公司2025-2027年营收分别为16.23/20.03/23.63亿元；归母净利润分别为1.55/2.45/3.26亿元；对应PE为40.58/25.69/19.31倍；维持“增持”评级。
    风险提示：政策不确定性、AI落地不及预期、宏观环境波动风险等。

25H1业绩逐步改善，存储涨价+AI端侧应用多领域渗透

佰维存储(688525)
    事件描述
    公司发布2025年半年度报告。公司2025年上半年营业收入39.12亿元，同比增长+13.70%，归母净利润-2.26亿元，同比-179.68%；单二季度营业收入23.69亿元，同比+38.20%，环比+53.50%，归母净利润-2829.8万元，同比-124.44%，环比亏损大幅收窄。
    事件点评
    存储价格回升叠加重点项目交付，公司业绩逐步好转。经历25Q1行业价格低点后，从25Q2开始，存储价格企稳回升以及公司重点项目逐渐交付，营收和毛利都有所回升，Q2销售毛利环比增长11.7个百分点，其中6月单
    月销售毛利率已回升至18.61%。
    产品覆盖多领域头部客户，领先布局AI端侧技术。公司产品在国内存储厂商中市场份额位居前列，并且在手机，PC，智能穿戴领域已经进入国内外一线客户供应体系。同时公司在企业级和智能汽车领域保持高速发展态势，持续提供解决方案加快推动新产品导入。在AI大模型广泛应用的当下，公司产品满足大容量、高速度、低功耗、高集成度要求，覆盖AI手机、AIPC、AI眼镜、具身智能等多场景。AI手机领域公司已推出UFS、LPDDR5/5X、uMCP等嵌入式存储产品，并已量产12GB、16GB等大容量LPDDR5X产品。AIPC方面公司已推出高端DDR5超频内存条、PCIe5.0SSD等高性能存储产品组合。面对AI眼镜、智能手表等AI可穿戴设备，公司推出了高度集成的ePOP系列产品，目前已被Meta、Google、小米、小天才、Rokid、雷鸟创新等国内外知名企业采用。随着智能穿戴市场不断发掘，公司业务合作不断深入，公司AI端侧业务有望继续保持高速增长。
    AI时代存算合封大趋势，公司晶圆级先进封测项目稳步推进。随着人工智能技术的飞速发展，AI应用对计算和存储能力的需求越来越高。存算合封作为高效整合计算芯片和存储芯片的一种前沿形态，能有效提升AI芯片性能，并降低系统成本。公司通过晶圆级先进封测制造项目构建晶圆级封装能力，一方面可以满足先进存储封装需求；另一方面可以与公司存储业务协同，服务公司客户对于存算合封业务的需求。公司预计晶圆级先进封测项目于2025下半年有望投产，届时公司能为客户提供整套的存储+先进封装测试综合解决方案，对比单独的存储/先进封测方案，有望显著放大公司价值量。投资建议
    预计公司2025-2027年EPS分别为1.03\1.60\2.01，对应2025-2027年PE分别为65.4/42.2/33.5，存储价格进入新一轮上涨周期，叠加AI手机、AIPC、AI眼镜等AI端侧产品放量带动公司业绩增长，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    市场需求不及预期风险，存货跌价风险，研发不及预期风险，供应链风险，半导体设备进口受限风险。

二季度业绩实现修复，静待供需格局改善

吉祥航空(603885)
    核心观点
    吉祥航空2025年二季度业绩有所回暖。2025年上半年公司营业收入110.67亿元，同比增长1.02%，实现归母净利润5.06亿元，同比增长3.3%，其中单二季度公司营业收入53.45亿元，同比增长2.07%，实现归母净利润1.60亿元，同比增长39.67%。
    国内需求疲软，国际航班持续扩张，票价表现承压。2025年第二季度，公司旅客运输量、旅客周转量（RPK）、可用座公里（ASK）同比分别为-0.18%、+5.10%以及+1.72%，且分别达到2019年同期的123.2%、141.51%以及140.21%；客座率恢复至86.34%，同比提升了2.78pct，相较2019年同期增长了0.80pct。其中，国内航线的RPK和ASK同比分别为-6.8%和-10.2%，国内客座率恢复至88.56%，同比提升了3.2pct；国际航线的RPK和ASK分别同比增长61.3%和52.2%。现阶段行业供给仍然过剩，导致公司收益水平表现承压，单位RPK营业收入为0.44元，同比下降2.88%，相较2019年同期下降3.88%。
    由于发动机检修以及国际业务占比提升，公司单位成本有所上涨。因供需持续修复，二季度公司营业成本实现47.98亿元，同比增长6.13%。受机队集中检修及国际业务占比提升影响，单位ASK营业成本为0.34元，同比增长4.33%，相较2019年下降2.71%，单位成本未来仍然有优化空间。由于运价下滑且单位成本提升，从而导致公司毛利率同比减少3.42pct至10.23%。公司运力规模稳步扩大，飞机利用率有所下降。截至2025年上半年，公司机队规模达到130架，净增长3架飞机。2025年上半年，可用飞机利用率11.66小时，同比提升0.19小时，公司在册飞机利用率9.84小时，同比下降0.63小时（估计是由于发动机检修导致飞机集中停场）。
    风险提示：宏观经济下行，油价汇率剧烈波动，安全事故。
    投资建议：维持“优于大市”评级。

2025年半年报点评：25Q2业绩承压，新产品开发可期

利通科技(832225)
    投资要点：
    事件：2025年上半年，公司实现营业收入2.37亿元，同比增长7.29%；实现归属于上市公司股东净利润0.53亿，同比增长13.87%。
    点评：
    2025年二季度业绩承压。公司2025上半年营业收入为2.37亿元，同比增长7.29%；公司归母净利润、扣非后归母净利润分别为0.53和0.42亿元，同比分别+13.87%和-3.3%。其中Q2单季度营业收入为1.13亿元同比下降6.03%，环比下降8.87%；归母净利润为0.17亿元，同比下降37.15%，环比下降52.78%，主要原因是部分国际业务订单有所减少，导致收入与净利润呈环比下降。2025年上半年，公司毛利率为41.90%，较上年同期+1.19pcts。
    公司主要产品收入均实现正增长。2025年上半年，公司胶管总成及配套管件营业收入为1.10亿元，同比增长7.73%；编织胶管营业收入为0.70亿元，同比增长10.41%；缠绕胶管营业收入为0.36亿元，同比增长4.13%
    公司积极开拓新产品市场。目前公司600L超高压灭菌（HPP）设备已经有新订单，客户类型主要为果汁及饮料行业。超高压灭菌（HPP）设备目前主要应用于果汁饮料领域，为进一步拓宽应用领域，公司积极与相关企业结合开展多品类食品的应用研究及HPP产品拓展，如酒类改良：针对精酿啤酒、白酒等，通过超高压技术优化品质；卤制品灭菌：涵盖鸡爪、鸭掌、培根、火腿、卤蛋等卤制食品的超高压灭菌处理；面制品处理：包括热干面、凉皮等面制品的超高压灭菌应用等等。
    投资建议：预计公司2025-2026年每股收益分别为1.00元和1.12元，对应PE分别为24倍和21倍，给予“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期的风险。

基础业务稳步推进，科技融合驱动公司长远发展

安邦护卫(603373)
    投资要点
    事件内容：8月27日盘后，公司披露2025年中期报告，2025年上半年公司实现营业收入13.33亿元，同比增长6.03%；实现归母净利润0.57亿元，同比增长6.99%。
    得益于金融外包服务及基层治理服务等主业拓展顺利，公司2025上半年业绩实现稳健增长。2025H1公司实现营业收入13.33亿元、同比增长6.03%，实现归母净利润0.57亿元、同比增长6.99%；其中，2025Q2公司实现营收收入6.86亿元、同比增长4.57%、延续了2025Q1的平稳增势，实现单季度归母净利润0.35亿元、同比增长6.73%、基本与2025Q1净利润增速持平。公司2025上半年业绩稳健，预计系公司拓展金融外包服务和基层治理服务取得成效所致。
    公司三大核心业务基础持续巩固，支撑公司业务稳健发展。1）金融安全服务作为公司收入占比近7成的核心业务，依然保持稳定增长。公司2025上半年早送晚接业务新承接网点111个，浙江省内市占率由2024年末的81.92%提升至82.99%；同时，公司积极在嘉兴、台州、绍兴、衢州等地市开展区域现金处理中心建设，其中嘉兴安邦在全市现金清分市场承接率达到88.09%、台州安邦直接或间接承接了全市1/3以上银行的现金清分业务。2）综合安防板块亦取得较大突破；如台州安邦技防业务在报告期内获得可观的业务增量，舟山安邦与浙江国际大宗商品交易中心达成战略合作、成功落地油品仓储智能化安全监管新模式；同时安邦安全还新承接了40个省外贸易仓的一体化安防服务。3）安全应急服务板块业务推进顺利。2025上半年公司基层治理业务新签约单位17个、较2024年底增长13.08%，服务单位已覆盖10个地市。
    公司持续推进业务模式创新，科技融合初见成效。目前，公司正加速构建涵盖大型活动安保、智慧园区管理、金融押运升级等场景的智能安防矩阵体系，拟打造“空中无人机巡航+地面机器人巡防+人员智能装备联动”的三维立体防控新模式，实现从单一场景到生态闭环的跨越式升级。具体来看，1）在无人机应用方面，绍兴安邦与友商合作研发的报文识别基站和“一机一码”无人机感知管控新模式顺利实现绍兴越城区全域覆盖；杭州安邦在滨江区开展低空安全管理试点，成功实现区域内飞行服务全覆盖。2）在机器人应用方面，温州安邦联合高校打造的“智能安防中枢平台”，创新性地应用四足机器人技术来实现高效的自动化安防操作，优化复杂地形和动态环境下的安全巡检与监控效能；安邦科技引入了安防巡逻机器人用于库房管理，进一步提升库房管理的智能化水平。3）在AI融合方面，嘉兴安邦积极引入AI大模型应用助力基层治理服务实现“队伍+装备+系统”模式迭代更新；安邦科技特殊资产仓储信息化管理系统也已成功引入AI大模型并实现AI助手功能。
    境外投资热度或将延续的背景下，2025上半年公司海外安保业务有所突破。伴随着中国企业海外扩展进程稳步推进，海外安保服务的需求持续增加；根据商务部统计数据，2025年1-6月我国企业在共建“一带一路”国家非金融类直接投资1358.5亿元人民币、同比增长22%，而在对外承包工程方面，我国企业在共建“一带一路”国家新签承包工程合同额8148.7亿元人民币、同比增长21%。公司是国内少数能够提供海外安保服务的企业，2025上半年已与优蓝安保在金融安全服务领域达成合作意向，双方将全面深化在安保方案、出海人员安全培训、海外安保装备（系统）供应等方面的合作，共同开拓非洲金融武装守押市场。
    投资建议：公司2025年上半年业绩符合预期；展望2025年全年，依托金融安全、综合安防、安全应急服务三大板块业务基础持续巩固，公司业绩有望实现稳中有升。长期来看，公司是国内领先的安全服务提供商，在相对传统的金融安全、综合安防、安全应急服务等业务领域已构建出全方位多层次的安全服务矩阵，近年来积极拓展海外市场、并持续推进业务模式与科技深度融合，不断为公司长期发展注入新活力。我们预计2025-2027年营业总收入分别为28.93亿元、31.84亿元、35.37亿元，同比增速分别为8.9%、10.1%、11.1%；对应归母净利润分别为1.37亿元、1.51亿元、1.68亿元，同比增速分别为9.1%、10.2%、11.4%；对应EPS分别为1.27元、1.40元、1.56元，对应PE分别为42.3x、38.4x、34.5x，维持增持评级。
    风险提示：主营业务政策变化风险、现金需求萎缩风险、收入增长持续性风险、综合安防和安全应急服务竞争激烈的风险等。

业务联动维持良性增长，25H1营收利润双增

岭南控股(000524)
    公司发布2025年半年度报告，2025H1公司实现营业收入同比+8.52%；实现归母净利润同比+24.39%；实现扣非归母净利润同比+24.77%，公司多类业务仍处复苏扩张区间，营收和利润延续增长态势，我们维持增持评级。
    支撑评级的要点
    营收与利润延续增长。据公司公告，2025H1公司实现营业收入20.90亿元，同比+8.52%；归母净利润0.50亿元，同比+24.39%；扣非归母净利润0.48亿元，同比+24.77%。2025Q2，公司营业收入11.67亿元，同比+15.06%；归母净利润0.23亿元，同比+48.98%；实现扣非归母净利润0.22亿元，同比+53.42%。公司多类业务仍处良性修复扩张区间，营收与利润同比实现增长。毛利率方面，2025H1毛利率为18.61%，较2024H1的19.66%小幅下滑，主要源于传统低毛利旅行社服务业务规模增长，以及旅行社业务市场供需逐步常态化后前期高毛利态势逐步褪去。资金方面，公司25H1资产负债率39.03%；货币资金占总资产比例50.48%，财务结构和现金储备保持稳健。
    免税预期落地，联营赋能市内免税。8月26日，广州首家市内免税店正式开业，该店由中免集团、岭南集团旗下子公司广百股份、岭南控股，以及白云机场联合打造，其中，岭南控股占有19.50%股份。免税店落地后，有望联动其旅行社出入境游业务下高客流量，实现一定的消费回流、并带动相关旅游产业链业务发展。
    多类业务仍处稳健发展区间。2025H1旅行社运营、酒店经营、酒店管理营收分别占比73.47%、21.13%、5.01%，收入分别同比+11.76%、+0.22%、+1.48%，毛利率分别为12.17%、38.02%、26.69%。旅行社方面，2025H1广之旅新增12家省内门店，并延续全国战略布局，华南总部外分子公司营收占比27.49%。2025H1广之旅收入15.36亿元，yoy+11.78%，出境游8.49亿元、国内游4.98亿元。酒店业务方面，都市酒店并入后也有望强化其南北共发展战略，岭南酒店保持“中国饭店集团60强”第14名，新增签约项目69个、客房近4000间，2025H1岭南酒店实现收入1.19亿元，yoy+1.60%，净利润973万元，yoy+23.26%。
    估值
    公司2025H1延续良好增势，多类业务未来增长值得期待，但考虑到旅行社修复速度趋缓，结合公司当前业绩考虑，我们调整25-27年EPS预测为0.24/0.29/0.32元，对应市盈率为57.3/47.6/43.1倍。考虑到公司多业务持续稳定增长，我们维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    出入境恢复不及预期，居民消费信心恢复不足，市场竞争加剧风险。

2025H1营收延续高增，新项目支撑稳健成长

金石资源(603505)
    事件描述
    金石资源发布2025年半年报：公司上半年实现营收17.26亿元，同比+54.2%；归母净利润1.26亿元，同比-24.7%；扣非净利润1.28亿元，同比-24.0%。其中，公司Q2单季度公司实现营收8.67亿元，同比+29.2%；归母净利润0.59亿元，同比-44.6%。
    事件点评
    2025H1公司收入延续高增，归母净利润同比下滑。公司上半年得益于金鄂博氟化工产能释放，无水氟化氢（AHF）销量9.58万吨，AHF收入同比增长114.96%，其中一、二季度分别销售约4.88万吨、4.7万吨。归母净利同比下滑原因则在于：1）公司AHF毛利率11.57%，较上年同期的0.39%有较大提升，但AHF产品行业毛利率整体仍偏低，且部分利润体现在参股公司包钢金石，以权益法核算实现投资收益5502.72万元；2）翔振矿业因技改项目导致利润减少近2,000万元；3）蒙古国项目汇兑损失及财务费用增加，归母净利润亏损1,704万元，其中汇兑损失644万元；4）金石新材料和江西金岭因锂行业周期低迷，合计亏损2,754万元。
    公司重点工作推进情况符合规划，支撑未来成长性：1）上半年蒙古国项目预处理项目处理原矿约20万吨、生产40%-45%品位的萤石块矿近4万吨，公司计划10月底前启动单机试车并出产萤石精粉；2）金鄂博方面，公司规划对包钢金石萤石粉提质增效，逐步降低相关原辅材料单耗，进而降低氢氟酸生产成本。目前公司初步测算，再选单吨萤石粉的成本大约在100-200元，大概可以提升萤石粉品位5%左右，预计可以降低氢氟酸对萤石的单耗10%左右。3）翔振矿业推进竖井提升改造及选矿厂技改扩产项目，以提升开采能力并支撑后期采选生产规模扩大，计划于2025年底前完成，公司预计项目投产后将显著提升该子公司的盈利能力。
    投资建议
    我们认为，公司依托萤石资源稀缺性及产业链整合能力，氟化工及新材料业务双轮驱动，中长期成长逻辑清晰。2025年随着包头“选化一体”项目规模效应释放，预计全年营收延续高增。考虑萤石价格下滑、矿山生产成本刚性上升以及公司新建项目仍处于推进阶段，我们调整公司25/26/27年归母净利润为3.05/4.70/5.10亿元，当前股价对应PE为47/30/28倍数，维持“增持”评级。
    风险提示：
    1、技术路线竞争风险；2、产品需求不及预期风险；3、蒙古萤石项目开发不及预期风险；4、安全生产及环境保护风险。

北交所信息更新：海外拓展深化“一带一路”合作，2025H1高效换热器营收1.53亿元

广厦环能(873703)
    2025H1实现总营收1.54亿元、归母净利润0.28亿元，维持“增持”评级广厦环能公布半年报，2025H1实现总营业收入1.54亿元，同比减少55.38%；实现归母净利润0.28亿元，同比减少70.99%。考虑到下游项目建设周期影响，我们下调2025-2026、并增加2027盈利预测，预计广厦环能在2025-2027年实现归母净利润1.16/1.26/1.39亿元（2025-2026原值1.55/1.74），对应EPS为0.77/0.84/0.92元，当前股价对应PE为21.4/19.6/17.9X。鉴于广厦环能仍保持进口替代+外销拓展双驱动发展模式，我们维持“增持”评级。
    2025H1高效换热器实现营收1.53亿元，海外拓展深化“一带一路”合作2025H1广厦环能在高效换热器方面实现营收1.53亿元，对应毛利率39.37%。广厦环能加大国外市场开拓力度。一方面，通过参加沙特基础工业公司技术会议、埃及国际石油展览会以及德国汉诺威工业博览会三大国际展会，成功开拓中东、北非及欧洲地区的渠道资源。另一方面，公司持续推动通过国际知名工艺包商SD公司的技术认定和许可，重点加快中东市场的业务突破。2025H1广厦环能成功中标沙特SAUDIKAYAN环氧乙烷/乙二醇（EO/EG）装置改造项目、按期完成对哈萨克斯坦纯碱项目的高效换热器交付，深化对“一带一路”沿线国家的服务能力与合作深度。
    节能减碳相关政策持续出台，新型换热器等被列为重要技术攻关对象
    国务院于2024年5月23日印发《2024—2025年节能降碳行动方案》，明确提出至2025年，全国非化石能源消费占比力争达到20%左右；重点领域和行业节能改造预计全年形成节能量约5,000万吨标准煤、减排二氧化碳约1.3亿吨，确保完成“十四五”节能降碳约束性目标。国家发展改革委等多部门于2025年4月联合印发《推动热泵行业高质量发展行动方案》，明确将“新型换热器”等关键装置列为重要技术攻关对象，推动冷热同源热泵、跨临界二氧化碳热泵、大功率高温热泵等技术集成研发，并鼓励与太阳能、蓄热等多能互补技术融合应用。
    风险提示：下游行业景气度风险、原材料价格波动风险、客户集中度较高风险。

北交所信息更新：2025H1催化剂营收+92%，实现甲基苯乙烯技术工艺包首次工业化应用

瑞华技术(920099)
    2025H1实现营收1.70亿元、归母净利润0.25亿元，维持“增持”评级瑞华技术披露半年报，2025H1实现总营业收入1.70亿元，同比减少12.37%；实现归母净利润0.25亿元，同比减少58.95%。考虑到2025上半年工艺包、技术许可交付有所滞后，我们下调盈利预测，预计2025-2027年瑞华技术实现归母净利润1.28/1.75/2.12亿元（原值1.49/1.85/2.39亿元），对应EPS为1.63/2.23/2.70元，当前股价对应PE为18.4/13.5/11.1X。鉴于瑞华技术催化剂产品开始放量，我们维持“增持”评级。
    高毛利产品占比提升推动催化剂营收+92%，设备营收+22%毛利率增长18pct2025H1在工艺包及技术服务方向瑞华技术实现营收547万元，对应毛利率94.35%，2025年上半年部分客户投资项目进度放缓，项目整体推进延缓，导致公司工艺包交付相应延迟；设备方面实现营收8698万元同比增长21.50%，毛利率达到36.64%同比增长17.91pct；催化剂方面实现营收7676万元同比增长91.97%，毛利率达到23.11%同比增长15.06pct。由于部分客户项目建成并开始投产，高毛利催化剂产品的销售收入占比提升因此催化剂业务实现营收和毛利率的同步提升。
    催化剂募投项目进入试生产，实现甲基苯乙烯技术工艺包首次工业化应用截至2025H1，募投项目“12000吨/年催化剂项目厂区、设施及配套”已经完成建设并全部转固，进入试生产阶段并已经有部分催化剂产品产出。2025H1瑞华技术新增已获授权发明专利5项(含美国专利1项、俄罗斯专利3项)；新增发明专利申请4项。2024年7月29日全资子公司瑞凯装备与海外客户就PS-250项目签署了《专有设备销售合同》，于2025年7月18日在工厂内完成海外首批设备暨2台第一预聚合器和2台第二预聚合器的装车交付。2025年7月4日公告许可国恩化学（东明）有限公司的5万吨甲基苯乙烯装置正式开车，标志着公司拥有完全自主知识产权的甲基苯乙烯技术工艺包首次实现了工业化应用。
    风险提示：客户集中度较高的风险、经营业绩波动的风险、技术创新风险。

二季度净利润同比增长79%，机器人业务持续推进

蓝黛科技(002765)
    核心观点
    产品线持续发力，公司业绩持续释放。蓝黛科技2025年上半年实现营收17.5亿元，同比+8.3%，归母净利润1.1亿元，同比+61.6%；扣非归母净利为0.9亿元，同比+138%；单二季度看，25Q2营收9.4亿元，同比+8.5%，环比+15.3%，归母利润0.57亿元，同比+79.1%，环比+9.4%，扣非净利润0.46亿元，同比+159.3%，环比+3.9%。整体来看，得益于公司汽车零部件业务的订单释放以及盈利能力的持续提升，公司业绩持续释放。
    费用管控稳定，盈利能力同环比持续修复。费用层面，25Q2蓝黛科技销售/管理/研发费用率分别为1.2%/3.0%/3.4%，同比分别-0.3/+0.4/-0.4pct，环比分别-0.7/-0.8/0.0pct，整体费用管控相对稳定；25Q2公司毛利率17.6%，同比+4.2pct，环比+2.2pct，净利率6.1%，同比+2.4pct，环比-0.3pct；预计公司盈利能力的提升主要系1）新能源业务放量带来规模效应向上；2）持续推进提绩增效，深化降本工作等因素。
    主业持续放量，新能源业务加速拓展。分业务产品来看，蓝黛25H1电子元器件业务营收7.9亿元，同比-3.9%，毛利率15.0%，同比+5.6pct；汽车零部件业务营收9.5亿元，同比+33.2%，毛利率17.4%，同比+2.7pct；25H1公司动力传动业务营收9.6亿元，同比+20.6%，归母净利润为0.7亿元，同比+48.3%；新能源销售占比持续提升；在传统燃油车平衡箱总成、变速器总成等方面，深耕优质客户，稳定市场份额；海外产能方面：基于未来业务发展和海外市场拓展的需要，公司已设立泰国子公司，加速海外市场拓展。参股无锡泉智博叠加自身齿轮业务积累，持续推进机器人业务。公司全资子公司蓝黛自动化投资参股无锡泉智博，双方围绕机器人一体化关节及其核心零部件的研发、生产、测试及装配开展合作。公司以深耕汽车传动系统多年的技术沉淀、千万级精密零部件量产能力与泉智博的智能控制相结合，打造“机、电、软、控”智能一体化关节模组系列产品。将持续提升研发能力，加强与泉智博的业务合作，巩固和扩展新客户，努力推动机器人一体化关节模组产品成为公司新的发展增长点。
    风险提示：原材料价格波动，国际及经济环境变化，汽车行业需求承压。投资建议：看好公司业务稳定增长，维持“优于大市”评级。看好蓝黛科技主业如新能源齿轮以及触控业务的放量带来的盈利弹性，以及后续公司在人形机器人板块的潜在成长动力，维持公司盈利预测，预计公司25/26/27年归母净利润2.2/3.0/4.0亿元，对应EPS为0.33/0.47/0.61元，维持“优于大市”评级。

公司2025年中报点评：公司积极拓展市场，二季度业绩边际转好

山煤国际(600546)
    2025年8月27日，山煤国际公布2025年半年度报告
    2025年上半年，公司实现营业收入96.60亿元，同比下降31.28%，实现归属于母公司所有者的净利润6.55亿元，同比下降46.75%，扣除非经常性损益归属于母公司的净利润6.82亿元，同比下降50.56%，经营活动现金流净额-4.69亿元，同比下降119.71%，EPS（基本）0.33元/股，同比下降49.23%。
    2025年第二季度，公司实现单季度营业收入51.58亿元，环比增加14.56%，实现归属于母公司所有者的净利润4.0亿元，环比增加56.91%，扣除非经常性损益归属于母公司的净利润4.13亿元，环比增加53.53%，经营活动现金流净额6.68亿元，环比增加158.74%。
    上半年煤炭生产增产不增销，煤炭贸易量有所压缩
    煤炭生产业务：2025年上半年原煤产量1782.12万吨，同比增加15.86%，销量1034.56万吨，同比减少13.19%，营业收入57.56亿元，同比减少29.59%，吨煤营业成本159.64元/吨，同比减少32.87%，毛利29.11亿元，毛利率50.57%，同比降低4.68个百分点。
    2025年第二季度，单季度原煤产量873.48万吨，环比下降3.87%，销量593.01万吨，环比增加34.30%，营业收入31.31亿元，环比增加19.31%，吨煤营业成本188.56元/吨，环比增加43.01%，公司毛利14.84亿元，环比增加4.07%，毛利率47.39%，环比下降6.97个百分点。
    整体看，由于2024年上半年公司受“三超”检查的影响，煤炭产量减少，2025年煤炭产量在低基数和检查不严的作用下，产量增加；而上半年煤炭市场不景气，市场价格不断下调，港口库存偏高，公司煤炭销量下降，营业收入和毛利下滑幅度较大，在公司精细化管理下，毛利率虽小幅下滑但仍保持在高位。从单季度第二季度看，公司煤炭销量边际走好，营收和毛利较一季度大幅提升，但毛利率走低，营业成本有所提升。
    煤炭贸易业务：2025年上半年，贸易煤销量753.79万吨，同比下降15.48%，营业收入35.43亿元，同比减少36.51%，吨煤营业成本461.91元/吨，同比下降23.98元/吨，毛利0.63亿元，环比下降41.03%，毛利率1.78%，同比降低1.16个百分点。
    2025年第二季度，贸易煤销量432.51万吨，环比增加34.62%，营业收入18.70亿元，环比增加11.83%，吨煤营业成本427.04元/吨，环比减少15.98%，毛利0.23亿元，毛利率1.25%，环比下降1.11个百分点。
    整体看，同样受煤炭价格持续走低的影响，上半年煤炭贸易销量遭到压缩，营收和利润下降；从二季度单季度看，相较于一季度，贸易量和营收提升，但是毛利和毛利率减少，公司贸易业务在市场不景气时较为难做。
    公司进一步压降成本，经营活动现金流净额环比向好
    2025年上半年，公司“三费”进一步压降，销售费用1.56亿元，同比下降33.47%，管理费用6.48亿元，同比下降9.35%，财务费用同比下降27.29%。公司通过构建成本管控体系，将“产洗销贸运进”各环节成本纳入统一管理，持续开展“成本管家”行动，打通成本管理“最后一公里”，成本指标压降成效不断显现。
    2025年上半年，公司经营活动现金流净额-4.69亿元，同比减少119.71%，主要是报告期内煤炭价格下跌，销量下降，以及回款滞后，应收账款5.48亿元，同比增加82.98%，导致现金流入减少。从单季度看，二季度经营活动现金流净额6.68亿元，相较一季度-11.37亿元，环比增加158.74%，回款提速，现金流增多。
    积极拓展市场，增强经营管控能力
    公司坚持“量价联动、稳价保量”的原则，重点突破江苏、湖北、湖南等增量市场，积极开拓省内及河南区域的终端客户群体，实行销售团队全员营销，公司主要领导带队多次前往湖北等地电厂拜访对接，进一步拓宽销售渠道。公司建立“煤炭超市”的销售模式，以“水转水”方式实现“送煤到家”，辐射周边十余家电厂客户，有效缩短送货周期。
    公司加快构建现代企业治理体系，进一步完善“权责法定、权责透明、协调运转、有效制衡”的现代公司治理机制；深化三项制度和绩效管理改革，优化薪酬分配体系，构建与新质生产力发展相配套的以PBC为核心的绩效管理工作体系，充分激发“人努力”的主观能动性。
    投资建议
    2025年7月、8月正处“迎峰度夏”期间，天气温度高于往年，电厂煤炭日耗不断提升；强降雨频繁，煤矿正常生产受到干扰，在“反内卷”和超产检查的背景下，煤炭供给收紧，动力煤价格迎来一波上涨。当前“迎峰度夏”已近尾声，高温天范围缩小，电煤需求减少，但“反内卷”和超产检查持续，煤炭供给仍将受到限制，在供需双弱格局下，煤价或将开启下跌，但预计跌幅有限。
    考虑公司2025年原煤目标产量3500万吨，我们预计2025-2027年公司归母净利润为14.98/16.80/18.61亿元，对应EPS分别为0.76/0.85/0.94元/股，对应2025年9月3日收盘价的PE分别为12.79/11.41/10.30倍，因公司分红比例高并有持续可能，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：国际环境不确定性增强，煤炭需求不及预期

2025H1营收同比增长60%，市场开拓和材料研发并进

佳力奇(301586)
    事件
    8月26日，佳力奇发布2025年半年报。2025H1，公司实现营收4.32亿元，同比增长60%，实现归母净利润0.38亿元，同比减少39%
    点评
    1、外部市场需求和客户订单增加，2025H1公司营收同比增长60%。2025H1，受益于外部市场需求和客户订单增加，公司生产规模扩大、交付效率提升，营收同比增长60%达4.32亿元。分产品看，飞机复材零部件收入4.14亿元，同比增长63%，导弹复材零部件收入22.55万元，制造及技术服务收入0.17亿元，同比增长16%。
    2、受主机厂采购定价政策调整等影响2025H1毛利率同比下降，费用控制良好。由于主要军用飞机主机厂采购定价政策调整，公司现有重点项目产品价格下降，以及部分新承接项目毛利率相对较低，2025H1，公司销售毛利率21.86%，同比降低14.67pcts，较2024年全年毛利率降低6.44pcts。2025Q2单季度，公司销售毛利率22.76%环比提高2.14pcts。公司费用控制良好，2025H1，公司销售、管理、研发和财务费用率分别为1.40%、3.80%、6.38%和-0.48%，分别同比降低0.47pcts、降低1.18pcts、降低0.11pcts和降低0.12pcts，四费费率11.10%，同比降低1.88pcts。
    3、研发投入同比增长57%，自研材料完成上机验证，结构功能复合材料实现突破。2025H1，公司研发投入2755万元，同比增长57%公司致力于为客户提供高性价比的复合材料产品及解决方案，根据热压罐、模压、液体成型及非热压罐等成型工艺特性，定向开发适配的树脂体系，能够覆盖汽车、eVTOL、航空航天等多场景需求。公司已具备材料开发能力，自研的材料体系通过了业内专家及主机厂的鉴定评审，并已上机验证，性能优异，稳定可靠。此外，公司与航天科工某研究所建立战略合作伙伴关系并在电磁功能复合材料领域进行深入合作，在结构功能复合材料领域实现了突破。
    4、产能储备充足，多方向开拓市场。公司提前布局，产能和人员储备充足。在产能配备层面，公司近期新增1台大型热压罐和数台自动铺丝铺带机，同时大型龙门式超声扫描检测系统投入使用；人员配备层面，去年下半年以来，人员规模不断扩充，由2024年初600人左右增加到2025年4月的900人左右，人员储备充足。公司向多方向开拓市场，完成了民机、航天、低空经济等领域多家客户的深入对接、供应商准入及项目转产落地工作，为公司第二增长曲线注入活力5、我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.26亿元、1.59亿元和2.01亿元，对应当前股价PE为35、28、22倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    公司产品最终定价与暂定价产生较大出入；军品需求不及预期；民航、低空等市场拓展不及预期；产品降价超出市场预期等。

二季度净利润同比增长93%，机器人业务持续推进

福达股份(603166)
    核心观点
    产品线持续发力，公司业绩稳定增长。福达股份2025年上半年实现营收9.4亿元，同比+30.3%，归母净利润1.46亿元，同比+98.8%；扣非归母净利为1.34亿元，同比+90.3%；单二季度看，25Q2营收4.66亿元，同比+16.8%，环比-1.1%，归母利润0.81亿元，同比+93.3%，环比+24.5%，扣非净利润0.69亿元，同比+73.4%，环比+4.7%。整体来看，得益于公司曲轴产能逐步释放，以及盈利能力的持续提升，公司业绩持续释放。
    费用管控稳定，毛利率持续提升。费用层面，25Q2福达股份销售/管理/研发费用率分别为1.1%/4.7%/5.6%，同比分别-1.2/+0.5/+0.1pct，环比分别+0.2/+0.5/-0.4pct，整体费用管控稳定；25Q2毛利率28.5%，同比+4.9pct，环比+1.4pct；预计公司盈利能力的提升主要系1）曲轴、齿轮业务放量带来规模效应向上；2）持续推进提绩增效，深化采购降本工作等因素。
    主业持续放量，新能源业务加速拓展。公司加大产品拓展，1）混动曲轴成品方面：完成理想、东风乘用车、小康动力、比亚迪等客户9个新品开发；2）混动曲轴毛坯产品方面，成功开发瑞典极光湾、小康动力、吉利、比亚迪等6个新品并实现量产，2个全新产品在开发中；3）新能源电驱动齿轮业务领域，获得吉利星驱、联合电子、舍弗勒等客户4个新项目定点，预计下半年实现量产；4）在新产品开发方面，新增2个新品量产、3个新品定点。机器人业务持续推进，长坂科技年产3万套行星滚柱丝杠产能达产。公司机器人事业部加速推动行星减速器业务发展，针对现有客户需求开发多个型号产品，其中1个产品进入小批量交付阶段，2个产品进入样件测试阶段。此外公司完成对长坂科技的一期投资，进一步扩大其高精度反向式行星滚柱丝杠磨削产能；7月长坂科技创始人对外宣布，公司已建成国内首条高精度反向式行星滚柱丝杠磨削量产线，其中上肢丝杠年产能达1万套、下肢丝杠产能2万套；长坂科技加工精度达国际先进水平，降低设备采购与维护成本；针对反向式行星滚柱丝杠三大核心组件（内螺纹/外螺纹/小模数齿轮），采用淬火后精密磨削工艺，保证螺纹和齿轮的成型精度；团队构建"加工装备-刀具-夹具"三位一体工艺体系。
    风险提示：原材料价格波动，国际及经济环境变化，汽车行业需求承压。投资建议：看好公司业务稳定增长，维持“优于大市”评级。看好福达股份主业如曲轴、齿轮、锻件的稳定增长，以及后续公司在机器人板块的拓展潜力（丝杠、减速器等），维持公司盈利预测，预计公司25/26/27年归母净利润3.0/3.9/4.9亿元，对应EPS为0.47/0.60/0.76元，维持“优于大市”评级。

2025年中报点评：业绩短期承压，积极孵化新业务与加快国际拓展

公牛集团(603195)
    核心观点
    二季度业绩短期承压，核心品类市占率提升。2025H1公司实现收入81.7亿元/-2.6%，归母净利润20.6亿元/-8.0%，扣非归母净利润18.4亿元/-3.2%；其中2025Q2收入42.5亿元/-7.4%，归母净利润10.8亿元/-17.2%，扣非归母净利润9.9亿元/-9.0%。上半年消费大环境整体仍承压，公司收入利润均有下滑，其中归母利润下滑幅度更大主要系去年投资理财等非经收益基数较高；上半年公司核心品类市占率进一步提升，彰显经营韧性。
    传统主业略有下滑，新能源业务稳步推进。1）电连接：2025H1收入36.6亿元/-5.4%，转换器产品由安全向高端时尚创新升级，加快推动电动工具拓展，角磨、锤镐等产品线快速面市，渠道进一步下沉并快速渗透闪电仓等新业态；2）智能电工照明：2025H1收入40.9亿元/-2.8%，以AI智能和健康照明构建产品优势，装饰渠道全面深化变革，持续推进全品类旗舰店建设；3）新能源业务：2025H1收入3.9亿元/+33.5%，公司在C端市场已累计开发线下终端网点超3万家，线上天猫新能源汽车充电桩/充电枪产品销售第一，B端围绕渠道与场景完善充电解决方案。
    积极孵化新业务，加快国际业务拓展。2025H1公司依托PDU积极向数据中心业务布局，目前已与字节跳动、腾讯等客户形成较好的合作关系；同时凭借在照明及新能源领域积累的平台化研发和产品能力，公司积极布局太阳能照明业务，推出一体化路灯头、投光灯等高性能产品，通过线下五金、电商渠道快速触达消费者，实现较好增长。2025H1公司加快国际化业务拓展，电连接和家装品类由东南亚拓展至欧洲、中东、拉美等地区，新能源品类由欧洲拓展至新兴市场，从线下拓展到跨境电商，业务已覆盖40多个国家。
    费用率控制优异，毛利率相对平稳。2025Q2毛利率43.5%/-0.1pct，净利率25.5%/-3.0pct，净利率波动主要受非经收益影响；销售费率7.0%/-1.5pct，主要系市场推广费、广告费投入减少；管理费率4.9%/+1.7pct，管理费率提升主要系工资、折旧及摊销增加；研发费率3.0%/-1.1pct，研发项目调整导致研发投入同比减少；财务费用率-0.7%/+0.01pct。
    风险提示：新业务与新渠道开拓不及预期；行业竞争加剧；原材料大幅波动。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。
    公司核心品类稳居行业第一，品牌效应强、渠道布局完善，新老业务及新老渠道协同并进。考虑到消费需求偏弱与地产深度调整，下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为43.8/47.0/51.0亿（前值45.7/49.5/55.0亿），同比+2.5%/7.4%/8.5%，摊薄EPS=2.4/2.6/2.8元，当前股价对应PE=19.4/18.1/16.7x，维持“优于大市”评级。

照明主业表现承压，燎旺车灯收入稳步增长

佛山照明(000541)
    核心观点
    Q2营收降幅收窄，盈利有所承压。公司2025H1实现营收43.9亿/-8.3%，归母净利润1.1亿/-40.2%，扣非归母净利润1.1亿/-40.7%。其中Q2收入22.4亿/-1.2%，归母净利润0.5亿/-53.7%，扣非归母净利润0.4亿/-56.4%。传统通用照明承压。2025H1全球通用照明行业需求持续承压，国内外新建住房及安装市场延续疲态，叠加美国关税影响，通用照明行业竞争进一步加剧。H1我国照明产品出口总额同比下降约6%。公司H1通用照明产品收入同比下降9.5%至15.6亿，境外收入同比下降6.8%至9.7亿，预计公司照明业务内外销收入均有所下降。公司积极挖掘增量，国内持续拓展线上线下渠道，新拓网点超1600家，H1电商收入同比增长10.8%；海外加快“一带一路”等新兴市场开拓，开发6个国家空白区域代理，新拓多家千万级大客户，欧洲、非洲、中东、东南亚市场销售实现增长，自主品牌营收实现超两位数的增长。同时，公司持续突破照明新赛道，海洋照明项目持续落地，进入高端深海节律照明新领域；体育照明持续拓展国家青少年足球训练基地等专业级场馆项目；动植物照明加快特色经济植物光环境应用推广，销售额同比增长46.8%。燎旺车灯持续拓展项目，营收稳步增长。H1燎旺车灯业务获得6个中高端车型新项目，实现豪华车企品牌“零突破”，H1燎旺收入同比增长9.5%至9.1亿。公司车灯事业部新拓展6个模组项目，并延伸车灯控制器业务。公司H1车灯整体收入同比下降3.0%至10.1亿，预计公司车灯模组收入有所承压。子公司国星光电有待回暖。受行业竞争影响，国星光电LED封装等业务收入有所下降。H1国星光电实现营收16.8亿/-9.3%，归母净利润0.2亿/-56.3%；Q2收入9.1亿/+0.2%，归母净利润0.1亿/-72.2%，对公司表现有所拖累。毛利率受结构影响，盈利能力下降。同口径下，公司H1毛利率同比-0.4pct至18.7%，其中通用照明产品毛利率同比+0.4pct，LED封装及组件毛利率+0.2pct，车灯产品毛利率+0.1pct，公司毛利率下降预计主要系结构影响。Q2毛利率同比-2.3pct至17.9%。Q2公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.5/0.0/+0.5/+0.4pct至4.3%/5.0%/6.3%/-0.3%，公司研发及销售投入有所增加。公司Q2归母净利率同比-2.5pct至2.2%。
    风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；车灯客户开拓不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级
    考虑到国内外通用照明业务需求承压、行业竞争加剧，下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为3.0/3.5/3.8亿（前值为3.8/4.6/5.1亿）增速为-32%/+15/+9%，对应PE=34/29/27x，维持“优于大市”评级。

上半年利润接近翻倍，规模效应加速兑现

亚太股份(002284)
    核心观点
    上半年收入同比增长30%，利润接近翻倍。亚太股份2025年上半年实现营业收入26亿元，同比增长29.75%；实现归母净利润2.01亿元，同比增长92.12%。单季度看，25Q2公司实现营收13.43亿元，同比增长37%，环比增长7%；实现归母净利润1.00亿元，同比增长129%，环比持平。Q2净利率同比提升2.97pct，规模效应加速兑现。2025Q2公司毛利率为19.84%，同比增长1.49pct，归母净利率7.45%，同比+2.97pct；其中实现销售/管理/研发/财务费用率2.08%/2.76%/6.03%/0.30%，同比分别+0.15/-0.91/-1.29/1.62pct，公司新增吉利、零跑等客户项目终端销量快速增长，公司规模效应加速兑现。
    电子控制系统贡献主要收入增量，在手项目、产品布局持续拓展。公司汽车电子控制系统包括EPB、ESC、IBS等产品，20年至24年收入复合增速为32%，进入通用、STELLANTIS等全球采购平台。2025H1公司新启动114个项目，其中55个涉及汽车电子控制系统产品。公司新量产70个项目，包括吉利汽车、零跑汽车、一汽红旗、重庆长安、深蓝汽车、上汽大通、长安等；公司自研IBS产品于2024年量产，2025年至今共收到合计12亿元项目定点，产品布局持续拓展。
    摩洛哥产能加速扩张，全球化布局逐步推进。当前公司海外收入占比3%左右，2024年完成新加坡、摩洛哥、德国子公司布局，加速推进摩洛哥年产制动钳总成265万件项目建设，有望贡献收入增量并推进本地化生产，加速全球化业务布局。
    积极拓展智能化新业务，具备角模块、EMB等新品布局。公司积极构建智能化新业务，构建涵盖智能汽车环境感知、主动安全控制及移动互联技术的无人驾驶产业链，具备集成轮毂电机、电子机械制动（EMB）、主销转向系统、主动悬架以及底盘域控制器的一体化解决方案，实现车辆各系统的独立控制，具备原地转向、横向移动等功能，智能化布局完善。
    风险提示：客户拓展不如预期、产能扩建速度不如预期、技术更新风险。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。我们看好公司线控制动、EPB等电子控制产品加速放量，看好公司具备的优质角模块业务储备，考虑公司下游客户吉利、零跑等车型加速放量，我们上调盈利预测，预计公司25-27年净利润3.80/4.74/6.25亿元（原预测为3.1/4.1/5.5亿元），维持“优于大市”评级。

2025年上半年净利润较快提升，机器人零部件持续改进

三花智控(002050)
    核心观点
    汽零业务稳步提升，制冷业务较快增长，2025H1营业收入同比增长19%。公司2025H1实现营业收入162.6亿元，同比增长18.9%，实现归母净利润21.1亿元，同比增长39.3%。2025Q2公司实现营业收入85.9亿元，同比增长18.8%，环比增长12.1%，实现归母净利润12.1亿元，同比增长39.2%，环比增长33.6%。公司业绩增长得益于：1）新能源汽车业务订单持续放量。2）制冷空调电器业务公司积极调整市场策略，稳固大客户，抓住高增长机遇，同时促进降本增效，市场份额稳步提升。
    积极推进降本增效，2025Q2利润率同环比改善。公司2025H1销售毛利率28.12%，同比+0.66pct，销售净利率13.15%，同比+2.02pct；2025Q2实现销售毛利率29.27%，同比+1.44pct，环比+2.44pct，销售净利率14.13%，同比+2.03pct，环比+2.09pct。2025H1制冷业务毛利率28.21%，同比+0.65pct，汽零业务毛利率27.96%，同比+0.65pct，利润率提升受
    益于降本增效相关举措的实施。2025Q2公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.9%、5.1%、4.0%、0.4%，同比-0.4pct、-1.3pct、-0.4pct、+0.8pct，销售、管理及研发费用率下降，主要由于降本增效推进。
    多项热管理产品市占率全球第一，推进全球化布局。公司空调电子膨胀阀、四通换向阀、电磁阀、微通道换热器、Omega泵、车用电子膨胀阀、新能源车热管理集成组件产品市占率全球第一。2024年全球化布局方面，1）制冷业务：利用越南、墨西哥、泰国等多点基地布局，积极应对关税挑战。2)汽零业务：持续进行墨西哥、波兰工厂和国内中山、沈阳、天津、杭州、绍兴滨海工厂建设和新产能布局。
    聚焦机器人产品开展技术改进，开拓新增长点。仿生机器人方面，公司聚焦多款关键型号产品开展技术改进，配合客户进行全系列产品研发、试制、迭代、送样，获得客户高度评价，并取得了一系列围绕现有产品的创新成果。2024年1月公司签订《三花智控未来产业中心项目投资协议书》，计划总投资不低于50亿元，项目包括1）公司控股子公司先途电子智能变频控制器项目，2）三花智控机器人伺服机电执行器项目、热管理域控制器项目。公司持续加强仿生机器人领域的业务布局，有望成为潜在增长点。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期、原材料价格上涨、技术风险、政策风险、客户拓展风险、汇率风险等。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑下游客户放量节奏及进展，维持盈利预测，预期25/26/27年归母净利润为37.36/43.69/53.4亿元，每股收益分别为0.89/1.04/1.27元，对应PE分别为36/31/25倍，维持“优于大市”评级。

二季度净利润同比增长19%，看好新品周期带来的向上势能

长城汽车(601633)
    核心观点
    销量持续改善，二季度净利润同比增长19%。2025年上半年长城汽车营收923.4亿元，同比+1.0%，归母净利润63.4亿元，同比-10.2%，扣非利润35.8亿元，同比-36.39%；单极度看，二季度长城汽车营收523.2亿元，同比+7.7%，环比+30.7%，归母净利润45.9亿元，同比+19.5%，环比+161.9%，扣非利润21.2亿元，同比-41.8%，环比+0.5%；销量维度来看，公司Q2销量31.2万辆，同比+10.1%，环比+21.9%。结构来看，25Q2坦克销量6.2万辆，同比-7.8%，环比+46.9%，占比19.7%，同比-3.8pct，环比+3.4pct；整体来看，得益于销量的提升以及产品结构的持续优化，公司业绩稳定释放。
    产品结构优化，单车盈利相对稳定。费率维度来看，长城汽车25Q2销售/管理/研发费用率分别为5.2%/1.8%/4.5%，同比+0.9/-0.2/-0.1pct，环比分别-0.5/-0.5/-0.3pct，其中销售费率同比提升预计系新品渠道营销费用及直营体系投入提升；财务费用率降低预计主要系汇兑收益影响；测算25Q2公司单车营收15.7万元，同比-1.4万元（系产品结构变化），环比略增0.1万元，单车归母净利润0.88万元，同比-0.5万元，环比+0.2万元；扣非单车净利润0.68万元，同比-0.6万元，环比+0.1万元，单车利润同比略有下降预计系1）销量波动影响规模效应释放；2）产品结构原因（坦克、海外销量占比减少），但整体看公司盈利能力保持相对稳定。
    新能源战略持续推进，看好产品、技术等维度升级带来销量推动力。1）产品维度：上半年二代枭龙MAX（4月上市）、全新蓝山（5月上市）、全新高山8&9（5月上市）、哈弗大狗26款（7月上市），全新坦克500开启预售，标配智驾，24小时订单突破11000单，首周末日订单突破1932台，展望下半年坦克、哈弗、欧拉、Wey等品牌均有新品推出，看好长城汽车新品周期持续向上；2）技术维度：混动、纯电、氢能三大领域精准投入，推出各项战略及先进技术，发布智能四驱电混技术Hi4；Hi4-Z技术有望拓宽客户群；智能化方面具备从感知硬件到计算平台的全域自研能力；4）出海层面：持续拓展海外市场，上半年陆续将坦克300、坦克500、哈弗大狗、长城炮等新车型导入拉美、东盟、中东以及澳新等地区，有望推动销量持续增长。
    风险提示：行业销量下滑风险，新车型销售不达预期风险。
    投资建议：考虑行业竞争激烈对汽车板块盈利和销量的潜在影响，维持盈利预测，预计25-27年长城汽车归母净利润为138.4/162.0/188.1亿元，EPS为1.62/1.89/2.20元，持续看好长城新能源战略转型以及新品周期放量带来的业绩上行动力，维持“优于大市”评级。

2025年上半年利润小幅提升，拓展数据中心液冷、机器人等新领域

银轮股份(002126)
    核心观点
    商用车恢复、数字能源业务增长较快，2025H1收入同比增长17%。银轮股份2025H1实现营收71.7亿元，同比增长16.5%，归母净利润4.4亿元，同比增长9.5%；2025Q2实现营收37.5亿元，同比增长17.9%，环比增长9.8%，归母净利润2.3亿元，同比增长8.3%，环比增长7.8%。乘用车业务方面，2024年新能源汽车热管理产品销量2549万台，收入占营业收入比重提升至42%。商用车方面，老旧货车以旧换新等促进商用车行业恢复，2025H1国内商用车销售212万辆，同比增长2.6%。
    海外经营体盈利改善，净利率同比下降受关税等影响。2025H1北美银轮实现营业收入7.9亿元，净利润0.3亿元，预计欧洲板块全年将实现扭亏，海外经营体盈利有望进一步改善。2025Q2公司毛利率18.8%，同比下降2.2pct，环比下降1.0pct，净利率7.0%，同比下降0.3pct，环比提升0.01pct，毛利率下降主要受会计准则调整、年降及乘用车行业竞争等影响，净利率同比下降受关税等影响。
    墨西哥工厂于2023Q4实现盈亏平衡，海外拓展加速。公司墨西哥工厂于2023年二季度投产，并已于2023年第四季度实现盈亏平衡，主要生产供北美客户的新能源汽车空调箱、冷却模块、液冷板等热管理产品。波兰工厂于2023年10月份首批HVAC产品开始生产发运交付，开始投产，配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎批量车型，后期将陆续建成热泵板换、储能液冷机组、电池液冷板等产能，配套更多欧洲本地客户。公司在手订单充裕，2024年新获订单预计达产后为公司新增年销售收入约90.73亿元，累计获得项目超300个，其中数字能源业务9.53亿元，新能源车业务68.43亿元，燃油车及非道路业务12.77亿元。
    发展数字能源及机器人业务，全新成长曲线发力。公司数字与能源业务包括数据中心、储能、超充热管理等，数据中心领域，公司初步形成3+3+N的客户布局，与相关客户项目合作取得积极进展；机器人领域，公司积极申请专利，围绕头部客户的需求在产品开发上取得重要进展，丰富了合作品类，顺利完成第一代旋转关节模组、执行器模组的开发，并合资设立苏州依智灵巧公司，提升竞争力，第三第四增长曲线有望持续放量。盈利预测与估值：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司在手订单充分，维持盈利预测，预期25/26/27年归母净利润分别为10.89/13.85/16.25亿元，每股收益分别为1.30/1.66/1.95元，对应PE分别为30/24/20倍，维持“优于大市”评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期，行业竞争加剧的风险，原材料上涨的风险，财务风险，政策风险等。

海外业务保持稳健增长，T8流水线开始成批量装机

新产业(300832)
    核心观点
    2025年上半年收入略下滑，国内业务阶段性承压。2025年上半年公司实现营收21.85亿（-1.18%），归母净利润7.71亿（-14.62%），扣非归母净利7.26亿（-16.33%）。其中第二季度实现营收10.60亿（-10.88%），归母净利润3.34亿（-30.06%）。国内业务受体外诊断试剂省际联盟采购落地后价格下降、以及DRG/DIP政策深入推进导致部分检验项目检测量降低等因素影响；公司海外业务在全球化战略的持续深化下实现量质齐升。
    海外业务保持稳健增长，流水线开始成批量装机。2025年上半年国内收入12.29亿（-12.81%），其中试剂收入同比下降18.96%，国内仪器收入同比增长18.18%。上半年国内市场完成发光仪装机774台，大型机装机占比达到74.81%。2025年上半年海外收入9.52亿元（+19.57%），其中试剂业务在仪器装机量持续攀升的带动下同比增长36.86%，“仪器+试剂”协同效应日益凸显。上半年海外市场销售发光仪1,971台，中大型高端机型占比提升至77.02%，客户结构持续向高质量方向发展。公司自主研发的T8全实验室自动化流水线于2024年6月成功上市，上半年实现全球装机/销售92条，自产加外部合作流水线共计装机/销售109条，为完成全年流水线装机/销售目标打下坚实基础。
    毛利率呈现战略性分化，净利率有所承压。2025年上半年主营综合毛利率为68.64%（-4.14pp），毛利率有所下滑主要由于产品结构变化和政策影响，其中仪器毛利率26.16%（-5.95pp，海外仪器毛利率38.30%），试剂毛利率87.08%（-1.42pp），通过优化生产成本与供应链效率，国内外试剂毛利率仍保持相对稳定。2025年上半年销售费用率16.93%（+1.82pp），管理费用率2.71%（+0.11pp），研发费用率10.86%（+1.62pp），净利率为35.29%（-5.56pp）。
    投资建议：国内外仪器装机稳步推进，装机结构持续优化，自主研发的旗舰机发光X10、生化C10、流水线T8有望带动公司突破国内更多大型医疗终端，海外试剂保持快速增长趋势。考虑政策影响，下调盈利预测，预计2025-27年归母净利润为17.83/20.55/23.76亿（原为20.37/24.31/28.84亿），同比增长-2.5%/15.2%/15.7%，当前股价对应PE为27/24/21X，维持“优于大市”评级。
    风险提示：集采降价风险；行业竞争加剧的风险；海外拓展不及预期的风险；地缘政治风险；新业务领域拓展不及预期的风险。

光伏电站周转加快，25H1归母净利润同比+40%

晶科科技(601778)
    核心观点
    营业收入同比增长，扣非归母净利润降幅较大。2025年上半年，公司实现营业收入21.24亿元（+10.47%），归母净利润1.23亿元（+39.76%），扣非归母净利润0.63亿元（-27.14%）。2025年第二季度，公司营业收入10.12亿元（-11.62%），归母净利润1.58亿元（-15.48%），扣非归母净利润0.97亿元（-45.20%）。公司营业收入增长主要系户用光伏电站滚动开发业务营收规模增长所致；归母净利润同比增长主要系电站周转产生的收益高于去年同期；扣非归母净利润下降主要系光伏发电业务毛利低于去年同期。2025年上半年，公司共完成电站转让出售合计约729MW，实现资产周转和现金回拢，其中包括工商业分布式资产包约77MW，户用光伏约652MW，对营收和利润形成一定正向贡献。
    光伏电站项目资源储备充足，未来装机有望持续增长。截至2025年6月，公司自持电站规模约5953MW，2025年上半年发电量35.91亿千瓦时。在收紧自投节奏的情况下，上半年新增装机量约233MW。2025年上半年，公司地面集中式电站新增装机并网约97MW，主要集中在安徽省；工商业分布式光伏新增装机并网124MW。2025年上半年，公司获取开发指标1465MW，其中包含风电330MW。
    储能业务布局稳步推进。公司在全国多点布局储能业务，覆盖用户侧、网侧等多种应用场景，截至2025年6月，公司在甘肃省新增网侧独立储能并网360MWh，当前自持独立储能电站规模已达657MWh。同时，公司新增开发储能项目规模达到3.9GWh，储备资源快速放量。
    风险提示：电量下降；电价下滑；新能源项目投运不及预期；行业政策变化风险。
    投资建议：我们预计2025-2027年公司营业收入分别为50.0/53.4/56.3亿元，增长率为4.7%/6.7%/5.5%。归母净利润分别为6.0/6.5/6.9亿元，增长率为85.7%/7.2%/6.9%。EPS分别为0.17/0.18/0.19元，当前股价对应PE为28.4/26.5/24.8x。考虑到公司逐步转型轻资产运营且2025年业绩增速较快，给予公司2025年30-32xPE，对应公司权益市值为181-207亿元，对应5.06-5.78元/股合理价值，较当前股价有6%-21的溢价。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

全球化加速推进，看好座椅助力下主业中长期韧性

新泉股份(603179)
    核心观点
    2025H1收入同比增长21%，核心客户加速放量。2025H1公司实现营收74.59亿元，同比上升21.01%；归母净利润4.2亿元，同比上升2.80%；单季度看，2025Q2公司实现营业收入39.40亿元，同比增长26%；归母净利润2.09亿元，同比增长1.19%。公司核心客户持续放量，吉利/奇瑞/理想2025Q2销量同比增长47%/12%/2%，收入规模加速成长。特斯拉中国销量略有下滑，公司同时配套北美及欧洲市场获持续增量。
    主机厂价格战背景下毛利率短期承压，降本增效加速推进。2025Q2公司毛利率16.84%，同比-3.02pct，环比-2.66pct；销售/管理/研发/财务费用率分别0.63%/5.10%/4.31%/-0.08%；同比-1.00/0.74/0.59/-1.71pct，环比-0.02/-1.58/-0.43/-0.67pct。主机厂价格战内卷加剧，公司毛利率短期承压，降本增效加速，期间费用率持续下降。
    收购安徽瑞琪70%股权，座椅布局加速。公司25年4月获安徽瑞琪70%股权。安徽瑞琪前身是上海李尔汽车系统有限公司芜湖分公司，具备前后排整椅能力及奇瑞等客户资源，公司有望通过收购加速奇瑞等自主客户整椅拓展。自此，公司整车大内饰产品布局完善，当前乘用车内饰单车价值约6500元，商用车内饰单车价值约4500元，仪表板总成在国内市占率达23%，扩展保险杠总成等外饰产品，单车价值约2700元；拓展座椅产品，单车价值增量有望从2000元-4000元-上万元水平提升。
    全球化布局持续推进，产能释放打开成长空间。公司围绕主机厂持续推进合肥、安庆、常州、上海、墨西哥等地产能建设，在建预计新增210万套仪表板总成、95万套门内护板、90万套座椅背板等产能配套。公司进一步在斯洛伐克投资6500万欧元设立子公司，并于25年初建成投产；在美国投资5000万美元、德国投资3600万欧、斯洛伐克增资4500万欧元设立子公司，用于研发、制造、销售，海外市场持续拓展。同时进一步在德国慕尼黑和拜仁州因戈尔施塔特市设立子公司开拓欧洲市场业务，国际化战略进一步推进。
    风险提示：行业销量下滑风险，新客户拓展不达预期风险。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。公司客户结构持续拓展，全球产能陆续释放，核心产品竞争力强悍，考虑收购子公司盈利不确定性及今年主机厂端价格战压力加剧，我们下调盈利预测，预测公司25-27年归母净利润为11.57/15.38/19.6亿元（原25/26年为13.64/17.46/20.50亿元）；维持“优于大市”评级。

产品结构及行业压力影响短期盈利，空悬收入同比增长50%

保隆科技(603197)
    核心观点
    上半年收入同比增长24%，空悬收入同比增长50%，整体净利润短期承压。保隆科技2025年上半年实现营业收入39.05亿元，同比增长24%；实现归母净利润1.35亿元，同比下降9.15%，主要受北美关税、主机厂价格战、产品结构等因素影响。单季度看，25Q2公司实现营收20.45亿元，同比增长20%，环比增长7%；实现归母净利润0.4亿元，同比下降51%，环比下降58%。行业压力及产品结构短期影响毛利率表现。公司2025年上半年整体毛利率为21.14%，同比下降5.31pct，主要受产品结构、关税、价格战等影响；产品结构角度，25H1公司智能悬架/传感器贡献收入整体的16.5%/9.54%，同比+2.94/-0.38pct；TPMS/金属管件/气门嘴分别贡献收入的31%/19%/10%，同比0/-5/-2pct，低毛利新品业务规模快速增长；25H1公司归母净利率3.42%，同比-1.23pct；其中上半年公司实现销售/管理/研发/财务费用率3.06%/5.32%/7.39%/0.43%，同比分别-0.64/-1.72/-1.12/-1.01pct。
    传统业务持续发力，公司份额业内领先。1）TPMS标配产品，公司25H1销售收入12亿元，同比增长23%，稳居高位。2）气门嘴及平衡块市场需求平稳，公司是全球最大轮胎气门嘴企业之一，25H1收入4亿元，同比增长6%。3）金属管件从排气管转向新能源，液冷板等新产品持续获单，收入此消彼长。
    空气悬架完善空气弹簧、减震器、供气单元产品布局，海外订单加速突破。公司复用气门嘴橡胶能力，12年开始做皮囊，17年切入乘用车空簧，自主掌控配方、混炼、压延、成型、硫化、装配全工艺链，完善减震器、供气单元产品布局。25H1智能悬架收入6.37亿元，同比增长50%。今年公司空气弹簧、供气单元、减震器定点持续获得海外高端车型产品定点突破。
    保隆形成6类40种车身传感器布局，同时切入环境传感器+域控，完善智驾感知、规划布局。公司自研+并购形成压力类、光学类、速度类、位置类、加速度类、电流类6个品类、40多种产品布局，覆盖传感器平均单车价值量约1000元。并在智能驾驶业务布局毫米波雷达、摄像头、超声波雷达等。
    风险提示：中美贸易风险、TPMS降价风险、客户价格战持续风险、智能驾驶业务不及预期的风险。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。全球TPMS龙头，新品在手订单充足，考虑产品结构变动及竞争加剧，下调盈利预测，预计25/26/27年净利润3.9/4.7/5.9亿元（原25/26/27年预测为4.79/5.70/6.89亿元）维持“优于大市”评级。

上半年收入同比增长32%，公司海外业务加速

伯特利(603596)
    核心观点
    上半年收入同比增长32%，智能电控产品销量同比增长43%。2025H1伯特利实现营收50.48亿元，同比增长31.58%；实现归母净利润5.22亿元，同比增长14.19%。其中智能电控产品销量286万套，同比增长43.10%;盘式制动器销量180万套，同比增长28.7%;轻量化制动零部件销量658万件，同比增长7.37%；机械转向产品销量142万套，同比增长6.86%。单季度看，25Q2公司收入25亿元，同比增长20%，环比-4%；归母净利润2.52%，同比增长1.8%，环比-6.8%。
    产品结构及年降传导影响短期盈利能力，25Q2公司毛利率19.19%，同比-2.24pct；归母净利率9.98%，同比-1.78pct，我们预计为产品结构及年降传导影响。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为
    0.40/+0.13/-0.04/+0.13pct。公司持续投入研发费用，二季度研发费用同比增长19%，受益于公司规模持续增长，研发费用率同比下降0.04pct。国产制动系统龙头企业，定点持续增加。公司在技术工艺、产能规模、客户资源方面具备一定优势。随着汽车行业向轻量化、智能化的方向发展、国产化进程加速，公司在手项目充足。公司2025年上半年在研项目总数为486项，较去年同期增长8.97%；新增定点项目总数为282项，同比增长43.88%。
    定位全球化底盘供应商，新品周期加速。伯特利是国内少数拥有自主知识产权，能够批量生产电子驻车制动系统、制动防抱死系统及电子稳定控制系统、线控制动系统等智能电控产品的企业，赋能自主品牌实现双赢增长，随自主品牌走向海外，公司在美国、墨西哥、摩洛哥等国家同步布局海外研发和生产基地。24年推进EMB的B样样件制造、空悬B样开发验证；完成了WCBS1.5和GEEA3.0双平台首发项目量产及WCBS2.0小批量投产。同时成立合伙企业投资于人形机器人、汽车智能化、出行新技术、低空经济等新兴高成长性的未上市企业股权，兼顾投资新三板已挂牌、股权类基金份额等其他投资机会。
    风险提示：终端需求不及预期；产品技术研发不及预期。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。公司是国产制动系统龙头，我们看好长期智能电控产品加速放量带来业绩上行，短期考虑主机厂价格战压力加剧，下调盈利预测，预计25-27年归母净利润13.6/18.2/23.2亿元（原预测15.6/21.4/35.1亿元），维持“优于大市”评级。

点评报告：业绩增长稳健，筹划H股上市加快全球化布局

珀莱雅(603605)
    投资要点:
    25H1业绩增长稳健，经营性现金流大幅增长。2025H1，公司实现营收53.62亿元（同比+7.21%），归母净利润7.99亿元（同比+13.80%），扣非归母净利润7.71亿元（同比+13.49%），业绩增长稳健。分季度看，25Q1/Q2实现营收同比分别+8.13%/+6.49%，归母净利润同比分别+28.87%/+2.36%。2025H1，公司经营活动产生的现金流净额为12.93亿元，同比大幅增长95.34%，主因应收账款占比下降以及应付账款上涨。
    主品牌珀莱雅推出美白和防晒新产品线，多个子品牌快速增长。（1）珀莱雅：主品牌珀莱雅紧密围绕“深度贴近消费者需求”的核心策略，推动产品矩阵升级。2025H1，主品牌珀莱雅收入39.79亿元（同比-0.08%），占主营业务收入比例为74.27%。2025H1，珀莱雅天猫旗舰店成交额获天猫美妆排名第1，珀莱雅品牌成交额在抖音、京东美妆分别排名第2、第5。（2）彩棠：夯实“专业化妆师”品牌定位，不断向底妆品类扩张。2025H1，彩棠收入7.05亿元（同比+21.11%），占主营业务收入比例13.17%。（3）OR：OR持续深化“亚洲头皮健康养护专家”形象，提升品牌差异化竞争力。2025H1，OR实现收入2.79亿元（同比+102.52%），占主营业务收入比例提升至5.22%。（4）悦芙媞：以“年轻肌功效专研”为核心定位，产品线设计由“基础清洁”向“修红修护”的功效进阶，推出新品“修红精华2.0”、“修红面膜”，618活动期间实现快速增长。2025H1，悦芙媞实现收入1.66亿元（同比+3.31%），占主营业务收入比例为3.11%。
    降本增效成果显著，25H1盈利能力同比提升。2025H1，公司毛利率同比提升3.56个pct至73.38%，主因降本增效成果显著，运费费率下降、原料包材采购议价能力提升等；净利率同比提升0.94个pct至15.41%。费用率方面，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为49.59%/3.31%/1.77%/-0.44%，同比分别+2.81/-0.23/-0.12/+0.05个pct。其中，销售费用率同比提升主因形象宣传费用率增加，包括618活动宣传力度和新品投放力度增加。
    盈利预测与投资建议：公司是国货化妆品龙头企业，坚定实施6*N战略，能够敏锐洞察市场消费者需求，不断更新产品矩阵，近年来实现了业绩稳健增长。近期公司筹划H股上市，加快国际化布局。根据公司最新经营数据，小幅下调盈利预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为17.84/20.30/22.88亿元（调整前2025-2027年的归母净利润分别为18.53/21.71/25.16亿元），对应2025年9月2日收盘价的PE分别为19/16/14倍，维持“增持”评级。
    风险因素：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、品牌孵化不及预期风险。

点评报告：单季业绩增速回正，中期分红方案落地

招商银行(600036)
    投资要点:
    单季业绩增速转正：招商银行2Q25单季营收同比增速-0.4%，较1Q同比-3.1%的降幅收窄，归母净利润同比增速2.7%，同比增速由负转正。1H25营收同比增速为-1.7%，归母净利润同比增速为0.3%。中期分红方案落地：2025年度中期利润分配现金分红金额占1H25归属于本行普通股股东净利润的比例为35%。截至1H2025年末，公司核心一级资本充足率为14%，保持较高水平。
    资产质量基本保持稳健：截至1H25末，不良率0.93%，环比下降1BP，关注率和逾期率分别为1.43%和1.36%，环比变动7BP和-2BP。拨备覆盖率410.93%，环比上升0.9个百分点。零售信贷不良率为1.04%，环比上升3BP，其中，信用卡、消费贷和小微贷款的不良率环比分别变动0BP、27BP、13BP。
    零售客户数和AUM保持较快增长：截至1H25末，招商银行零售客户数2.16亿户，同比增长6.9%。管理零售客户总资产16万亿元，同比增长12.9%。零售客户AUM持续稳步增长，以及零售金融财富管理相关业务销售规模有回升趋势，上半年财富管理相关手续费收入同比增速达到11.9%。
    盈利预测与投资建议：招商银行零售金融业务的经营韧性较高，在未来财富管理相关业务销售规模逐步回升的条件下，零售端财富管理相关的手续费净收入或将逐步企稳。根据最新财报数据，我们小幅调整了盈利预测，公司2025年-2027年归母净利润同比增速为0.72%/2.63%和5.43%。综合考虑公司的业务发展情况以及估值等因素，维持公司增持评级。按照9月2日收盘价43.44元/股，对应的招商银行2025年-2027年的PB估值分别为1倍/0.9倍/0.84倍。风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。

2025年中报点评：二季度扣非利润同比+7%，改革成效逐步显现

欧派家居(603833)
    核心观点
    二季度收入降幅收窄，扣非利润同比增长+7%。2025H1实现营收82.4亿元/-4.0%，归母净利润10.2亿元/+2.9%，扣非归母净利润9.4亿元/+21.4%；其中2025Q2实现营收47.9亿元/-3.4%，归母净利润7.1亿元/-8.0%，扣非归母净利润6.8亿元/+6.8%。地产及家居行业的深度调整与转型挑战依然持续，公司坚定大家居发展战略，二季度收入降幅进一步收窄；同时由于公司设置集团利润绩效考核机制，持续加强成本及费用控制，进一步释放利润空间，二季度扣非利润个位数增长，盈利质量提升。
    Q2直营与海外渠道延续增长，大宗环比改善，经销略承压。分渠道，2025H1直营、经销、大宗、海外渠道收入同比分别+5.6%/-4.1%/-11.3%/+30.1%，其中2025Q2收入同比分别+1.9%/-6.1%/+3.8%/+15.0%。直营渠道增长预计主要系受益于国补政策拉动；分品类，2025H1橱柜、衣柜及配套品、卫浴、木门收入同比分别-5.9%/-4.1%/-0.6%/-9.1%，其中2025Q2收入同比分别-4.0%/-2.9%/-7.5%/-16.9%。
    海外业务突破，零售大家居持续推进。2025H1公司海外业务全线突破，海外招商新增签约经销商18家、新开业经销商14家，工程业务通过深化国内外战略伙伴合作，实现海外工程订单业绩超40%的增长。公司坚定推进大家居战略，继续推进终端系统性减负改革，赋能经销体系走向大家居，截至2025H1，公司零售大家居有效门店已超1200家，超60%经销商已布局或正在布局零售大家居门店，并探索本土化大家居新路径。
    毛利率大幅提升，大供应链改革成效逐步显现。2025Q2公司毛利率37.6%/+3.2pct，其中衣柜及配套品、橱柜、木门与卫浴毛利率分别同比+5.1pct/+2.3pct/+2.2pct/+4.2pct，公司大供应链改革强化体系流程运作效率；2025Q2公司继续强化费用管控，销售费率9.1%/-2.2pct，管理费率6.1%/-0.04pct，研发费率5.5%/+1.6pct，财务费率-3.1%/-2.0pct。
    风险提示：地产销售竣工不及预期；消费复苏不及预期；行业竞争格局恶化；原材料结构大幅波动；大家居战略推进不及预期。
    投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级
    公司深入推进大家居战略，营销体系组织改革提效、供应链优化降本提升盈利能力。考虑到地产进入深度调整期，公司内部转型大家居处于磨合阶段，下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润27.0/29.2/31.0亿（前值27.6/30.3/32.6亿元），同比+3.9%/8.2%/5.9%，摊薄EPS=4.4/4.8/5.1，对应PE=12.4/11.5/10.8x，维持“优于大市”评级。

公司稳中有升，25H1归母同比微增3.3%

驰宏锌锗(600497)
    核心观点
    公司2025H1归母净利润同比微增3.3%，实现平稳经营。2025H1实现营收106亿元（+7.7%），归母净利润9.3亿元（+3.3%），扣非归母净利润9.2亿元（+12.1%），经营活动产生的现金流量净额21.6亿元（+34.7%）。2025Q2归母净利润4.4亿元，同比略增5.5%，环比-11.4%。上半年公司集中开展会泽冶炼、呼伦贝尔驰宏、驰宏综合利用和永昌铅锌冶炼系统年度检修；下半年将在主金属有边际贡献的前提下，优化生产组织，确保冶炼系统稳产优产。
    产销情况：2025H1公司铅锌精矿产量15.16万金属吨，同比增加0.34万金属吨，增幅2.29%，会泽矿业深部安全系统优化工程建设和荣达矿业怡盛元矿区整改工作正在有序推进中，2个项目的实施将对公司2025年矿山产能的释放产生阶段性影响。公司冶炼铅锌产品产量32.92万吨，同比减少2.47万吨，降幅6.98%，主要系上半年集中开展冶炼系统年检。
    同比2024H1年，增利因素：①2025H1锌价23312元/吨，同比增1092元/吨，涨价增利约2.7亿元；②2025H1锗价1573万元/吨同比增597万元/吨，半年度产锗产品含锗32.58吨，增利约1.9亿元。减利因素：①2025H1冶炼铅锌产量32.92万吨，同比减2.47万吨，减利约1亿元；②2025H1锌冶炼加工费3115元/吨，同比下降352元/吨，铅冶炼加工费642元/吨，同比下降150元/吨，合计减利约1亿元。
    2024年6月份以来锗价暴涨，锗锭价格先涨至18850元/千克后回落至2025年6月末的14500元/千克。驰宏锌锗是全球最大锗生产商，会泽矿、彝良矿伴生锗，年产能60吨，占全球1/4，占国内1/3，如果锗价能维持在高位，公司将明显受益。
    风险提示：铅锌价格下跌风险，精矿加工费下跌风险，老旧资产减值超预期。投资建议：维持“优于大市”评级。参照今年年初至今各个商品的均价，假设2025/2026/2027年锌锭现货年均价23000元/吨，锌精矿加工费均为3500元/吨，铅锭现货价格年均价17000元/吨，铅精矿加工费为700元/吨，锗价15000元/千克。预计公司2025-2027年归母净利润分别为17.5/19.2/20.0亿元（前值15.45/17.02/17.77亿元），同比增长35.7%/9.5%/4.2%，摊薄EPS分别为0.34/0.38/0.39元，当前股价对应PE为17.4/15.9/15.3X。公司是国内铅锌龙头企业，拥有全球顶级高品位铅锌矿山，配套冶炼产能布局合理，未来2-3年依托股东加速扩张且路径明确，维持“优于大市”评级。

业绩表现短期承压，关注公司经营优化效果

德邦股份(603056)
    核心观点
    2025年二季度公司业绩同比下滑。2025年上半年公司实现营业收入205.5亿元（+11.4%），归母净利润0.52亿元（-84%）。其中二季度单季公司实现营业收入101.5亿元（+10.9%），归母净利润1.21亿元（-50%）。
    二季度收入增速仍然维持双位数增长，网络融合项目继续推进。在宏观经济增长乏力的背景下，公司一季度和二季度收入增速均实现双位数增长主要得益于，为提升快运业务市场份额，公司持续深化快运产品的分层策略，不断推进主营产品时效升级，推出强竞争力的经济产品，更好地满足客户多元化需求，同时持续提升交付质量，强化销售资源投入。2024年德邦逐步推进双网融合项目，分拨中心数量已经从2023年底的190个减少至2025H1的133个，我们估计2025年上半年由于京东物流的结算价格偏低导致融合项目对公司利润形成拖累，但是预计下半年开始融合项目的结算机制有望优化，且随着融合项目覆盖的经营环节和业务范围持续扩大，其贡献的收入同比将显著增长，从而有望带动利润形成正贡献。
    公司业务结构变化以及加大运输资源投入导致盈利能力持续承压。从人工成本和运输成本来看，1）虽然公司持续提升收派服务，但同时公司也积极推进精益管理举措，从而看到2025年上半年人工成本同比增长5.6%，占收入比同比减少2.04pct；2）由于业务结构变化以及持续增加运输资源投入，2025年上半年运输成本同比增长30.2%，占收入比同比提升6.485pct。运输成本的大幅增加导致公司上半年实现毛利率5.33%，同比减少2.29pct，实现归母净利率0.25%，同比减少1.55pct，其中，公司二季度开始优化产品结构控制资源投入节奏，二季度毛利率环比有所改善，环比提升2.7pct至6.69%。得益于公司公司持续推进科技赋能、流程优化和职能组织扁平化，上半年公司期间费用率为5.15%，同比减少0.96pct。
    风险提示：宏观经济增长低于预期，网络融合效果不及预期。
    投资建议：维持“优于大市”评级。

2025年半年报点评：业绩稳健增长，高景气赛道持续突破

快克智能(603203)
    2025H1公司实现营收5.04亿元，同比+11.85%；归母净利1.33亿元，同比+11.84%；扣非归母净利1.13亿元，同比+16.46%，整体经营稳健。盈利能力方面，公司毛利率为50.78%，同比+1.39pct，净利率26.22%，同比+0.09pct，整体维持在较高水平。期间费用方面，销售/管理/财务/研发费用率分别为7.38%/4.34%/-0.52%/13.11%，同比-0.41pct/-0.11pct/+0.03pct/-0.32pct，成本控制能力较好。
    聚焦做强核心业务，AI与汽车智驾成增长双引擎
    公司聚焦各领域检测需求，推动核心技术与产品线升级，实现多场景突破。AI产业高景气，带动AI服务器市场迎来爆发式增长：1）公司高速连接器焊接设备进入多家英伟达核心供应商，持续为莫仕等连接器供应商提供精密电子组装设备；2）机器视觉方面，精密检测设备需求激增，公司相关设备可实现AI服务器不停线训练，应对高要求场景；3）AI服务器液冷领域，公司为飞龙股份提供散热水泵自动化生产线，并实现客户复购。另外，得益于汽车智驾渗透率提升，2025年上半年国内乘用车激光雷达搭载交付量同比大增83.14%，公司凭借独有的激光锡环焊工艺，为禾赛科技激光雷达生产线提供高精密激光焊接设备；新能源汽车高压快充趋势下，公司选择性波峰焊设备集成AI自适应调优算法，成功进入博世、比亚迪产线。
    新兴赛道拓展增长边界，全球化与国产化布局筑牢长期根基
    公司在智能穿戴、智能制造成套装备、半导体封装等领域开拓新兴场景，为长期发展奠定基础。智能穿戴方面，震镜激光焊设备用于Meta智能眼镜量产，PCB激光分板技术切入富士康、立讯并形成千万级订单；智能制造成套装备业务凸显柔性制造理念，并深化全球化布局，向佛吉亚等欧洲企业交付线控底盘等多条产线；全球半导体封装设备市场持续扩容，多领域需求拉动让公司斩获头部客户订单，公司热压键合（TCB）设备研发进展顺利，预计年内完成研发并启动客户打样，助力先进封装关键设备国产化。
    投资建议与盈利预测
    我们预计公司2025-2027年营收分别为11.04/13.00/15.32亿元，归母净利润分别为2.65/3.25/3.93亿元，对应EPS为1.06/1.31/1.58元/股，对应PE估值分别为31/25/21倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；技术升级与开发风险；下游领域需求不及预期的风险；盈利能力下降的风险；税收优惠政策变动风险。

2025年中报点评：投资收益亮眼，业绩增幅扩大

中信证券(600030)
    30.782025年中报概况:中信证券2025年上半年实现营业收入330.39亿元，同比+20.44%；实现归母净利润137.19亿元，同比+29.80%；基本4,490.45每股收益0.89元，同比+28.99%；加权平均净资产收益率4.91%，同比1.68+0.95个百分点。2025年半年度拟10派2.90元（含税）。
    4,561.76
    点评：1.2025H公司经纪业务净收入、投资收益（含公允价值变动）占比4,554.40出现提高，投行业务净收入、利息净收入、其他收入占比出现下降，资管业务净收入占比持平。2.代买净收入增幅偏小，机构经纪业务保持行业领18.33先，合并口径经纪业务手续费净收入同比+31.19%。3.股权融资规模显著回升，债权融资规模持续增长，合并口径投行业务手续费净收入同比3,054.33+20.92%。4.券商资管业务、公募基金业务均保持增长，合并口径资管业务4.91手续费净收入同比+10.79%。5.权益自营丰富策略种类，固收自营拓展多148.21元化盈利模式，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比+57.90%。6.信26.20用业务规模及利息收入稳中有升，合并口径利息净收入同比-80.11%。7.境外营业收入同比+13.57%，实现持续稳健增长。
    投资建议:报告期内公司财富管理服务生态持续完善，机构经纪业务保持行业领先；投行业务快速复苏回暖，市场份额虽有所减少，但各项核心指标仍领跑行业；大资管业务全力做好养老金融大文章，券商资管、公募基金业务龙头地位稳固；股权衍生品业务竞争力持续强化，权益自营丰富策略种类，固收业务盈利模式多元化，投资收益（含公允价值变动）在高基2025.09数下实现进一步明显增长。预计公司2025、2026年EPS分别为1.68元、1.80元，BVPS分别为18.61元、19.52元，按9月2日收盘价30.78元计算，对应P/B分别为1.65倍、1.58倍，维持“增持”的投资评级。
    风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期；4.超预期事件导致公司的盈利预测与实际经营业绩产生明显偏差

北交所信息更新：生物安全柜与离心机打造新增长极，2025H1归母净利润同比增长6%

中科美菱(835892)
    公司 2025H1 营业收入 1.50 亿元，归母净利润 1,104.58 万元
    中科美菱 2025H1 实现营业收入 1.50 亿元，同比增长 2.16%，实现归母净利润1,104.58 万元，同比增长 5.94%。 我们维持 2025-2026 年盈利预测， 并新增 2027年盈利预测， 预计 2025-2027 年归母净利润分别为 24/31/41 百万元， EPS 分别为0.25/0.32/0.42 元，当前股价对应 P/E 分别为 89.1/68.6/52.3 倍， 我们看好公司战略产品技术壁垒， 所处的生物医疗设备行业市场前景广阔， 维持“增持”评级。
    新增生物安全设备品类， 洁净工作台产品成为赛用实验室操作设备
    2025H1 公司聚焦离心机产品阵列，全方位提升产品性能，丰富和更新现有技术；加快推进大容积液氮存储容器研发设计进度，进一步丰富液氮存储容器产品品类；新增生物安全设备品类，以已获三类医疗器械注册证的全型号生物安全柜为基础，系统完善实验室生物安全产品矩阵，从而形成覆盖离心分离、低温存储、生物防护等多维度的实验室生物安全解决方案，进一步完善多元化产品布局。2025 年 4 月，中科美菱洁净工作台产品成为“2024-2025 一带一路暨金砖国家技能发展与技术创新大赛首届生物制品检验技术职业技能赛项(本科组)”赛用实验室操作设备。
    我国生物医药市场规模不断扩大， 国家出台多项政策促进国产设备自主创新
    随着基因工程、生物细胞、合成生物等生命科学技术的突破，生物医药等市场迎来了新的增长点。我国生物医药市场规模不断扩大，增速较快。在《“十四五”医药工业发展规划》“全行业研发投入年均增长 10%以上，大力推动化学药、生物药等创新产品研发。 近年来国家出台多项政策，促进国产设备自主创新。 2024年 3 月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，明确“到 2027 年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较 2023 年增长 25%以上”。
    风险提示： 需求恢复不及预期、市场竞争风险、新品研发风险

业绩增长，投拓积极

招商蛇口(001979)
    核心观点
    归母净利润+2%。2025上半年公司实现营业收入515亿元，同比增长0%；实现归母净利润14亿元，同比下降2%。公司结算毛利率为14.4%，同比提升2.4pct。
    销售保持规模，投拓积极。2025上半年公司实现销售金额889亿元，同比下降12%；实现销售面积335万平方米，同比下降24%，销售规模全国第四，高能级核心城市的市场地位持续巩固，核心10城销售业绩贡献占比70%，同比提升4pct。2025上半年公司累计获取16宗地块，总计容建面约167万平方米，总地价约353亿元，公司需支付地价约为219亿元。2025上半年，公司新增41个代建项目，新增代建管理面积482万平方米。代建业务新进驻北京、上海、徐州、佛山等城市。
    融资优势明显，结构改善。截至2025上半年末，公司剔除预收账款的资产
    负债率63%、净负债率66%、现金短债比为1.3，“三道红线”始终处于绿档。公司银行融资占比66%，同比提升3pct，上半年落地经营性物业贷款82亿元，上半年末平均债务期限5.3年，债务结构更加稳固。上半年公司新增公开市场融资31亿元，票面利率均为同期同行业最低水平；上半年末综合资金成本2.84%，较年初降低15bp，保持行业领先水平。
    风险提示：宏观环境大幅恶化；政策宽松低于预期；政策效果低于预期；公司深耕城市房地产市场衰退；公司销售不畅、回款滞后、存货贬值、利润下行、竣工结算不及预期。
    投资建议：我们维持公司的盈利预测，预计公司2025、26年的营收和归母净利润分别为1618/1530亿元，归母净利润分别为41/41亿元，对应EPS为0.46/0.46元，对应当前股价的PE为20.1/20.0X，维持“优于大市”评级。

公司2025年半年报业绩点评：业绩创同期历史新高，红黄光项目满产在即

聚灿光电(300708)
    事件：
    2025年7月21日，公司发布2025半年度业绩报告，公司实现营业收入15.9亿元，同比增长19.51%；归母净利润1.17亿元，同比增长3.43%；扣非归母净利润1.14亿元，同比增长8.12%。
    点评：
    半年度业绩破纪录，二季度创单季度新高，盈利能力不断增强。公司2025年半年度公司实现营收15.9亿元，同比增长19.51%，归母净利润为1.17亿元，同比增长3.43%，扣非净利润为1.14亿元，同比增长8.12%。上半年营收、净利润、扣非净利润均创同期历史新高，其中二季度公司实现营业收入8.63亿元，创单季度营收历史新高。公司LED芯片及外延片业务实现营收6.5亿元，毛利率26.15%，同比增加0.65pct，其他业务收入实现营收9.36亿元，毛利率5.05%，同比增长1.83pct。经营活动现金流量净额3.97亿元，同比增长63.07%。主要得益于市场需求的敏锐洞察及营销策略的精准匹配，以Mini直显、车用照明、背光等为代表的高端产品占比持续攀升，产品结构及营运效率不断优化，产销两旺营运强劲，主营业务发展稳健，叠加关键物料耗用攻坚、规模经济效应释放，产品制造成本持续下降，公司盈利能力不断增强，净利润和扣除非经常性损益的净利润同比大幅增长。
    红黄光项目满产在即。2025年上半年，公司红黄光产品处于客户验证阶段并批量出货。至今月产能10万片的生产设备基本到货，不过部分工序设备还处在调试阶段，产能快速爬坡，目前产量已近5万片，预期到3季末会全面满产。当前阶段，公司重点确保红黄光项目的良性运营，力争实现盈亏平衡目标，避免对整体利润造成负面影响。价格方面，上半年受国际贸易对等关税政策影响，产品价格出现阶段性承压，其中5月、6月价格同比回落约5%。面对外部挑战，公司上下齐心，积极应对，推动产品价格稳步回升，目前已恢复至4月水平。展望下半年，在供需关系改善的支撑下，预计产品价格将维持在较好水平，特别是红黄光产品，受益于RGB显示、MiniLED等下游应用需求持续增长，随着红黄光项目产能陆续释放，彻底夯实公司业务第二增长曲线，配套蓝绿光协同销售及产品结构优化调整，将为公司带来新的业绩增长点。
    照明二次替换成市场增长引擎，Mini/Micro LED市场渗透加速。在照明市场，LED照明二次替换需求将超越首次替换及新装需求，叠加城市化进程加快与市政亮化需求增长，预计到2028年，LED照明市场中的需求将有约78%源自二次替换，成为照明市场增长的引擎。国内层面“以旧换新”、三千亿特别国债等政策推动终端需求扩容，Mini/Micro LED、车用LED、农业照明及UV/IR LED等新兴领域成为核心增长引擎，其中Mini LED作为电视市场高端技术代表，凭借低功耗、高集成、长寿命等优良特性加速市场渗透，出货量增速显著，全球市场规模呈现结构性增长态势。根据洛图科技（RUNTO）数据显示，2024年中国MiniLED电视出货量为416万台，市场渗透率从2023年的2.50%提升至11.60%，预计2025年突破25.00%。Micro LED技术在转印工艺、良率提升及应用拓展方面取得显著突破，AR眼镜与车载显示成为Micro LED技术落地的核心领域。据TrendForce预计，到2028年，Micro LED芯片的产值将达到5.8亿美元，2023年至2028年的复合年增长率为84%。
    公司盈利预测及投资评级：公司是国内领先的LED芯片企业，随着红黄项目持续建设放量、现有产品结构优化提升，公司业绩有望持续增长。预计2025-2027年公司EPS分别为0.28元，0.37元和0.45元，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）募投项目无法达到预期效益的风险；（2）市场竞争加剧风险；（3）技术迭代风险。

外贸租船景气叠加内贸回暖，业绩略超预期

中谷物流(603565)
    事件：中谷物流25年上半年实现营收53.37亿元，同比下降6.99%，实现归母净利润10.72亿元，同比增长41.59%。盈利增长主要系报告期内贸运价上涨及外贸运力投放增加。
    上半年业绩略超预期，外贸租船持续景气：上半年公司营收下降但净利润明显提升的主要原因系两方面：一是公司外贸租船持续景气。公司上半年境外收入由去年同期的5.75亿元提升至14.11亿元。24年年中以来，外贸集装箱运价尤其是欧洲运价上涨幅度较大，公司增加了对外贸市场的运力布局，并在运价较高位置锁定了收益，规避了部分经营风险；二是内贸运价较去年同期回暖，上半年PDCI综指均值为1195点，较去年同期的1080点提升10.62%，带动公司内贸利润率回升。
    上半年公司水运收入44.83亿元，同比下降1.44%。陆运业务收入8.55亿元，同比下降28.19%。若剔除外贸租船收入，则公司内贸水运业务收入30.72亿元，同比下降22.7%，主要系部分运力调整至外贸，内贸运力规模收缩；陆运业务收入下降主要系陆运业务作为内贸水运业务的配套存在，而内贸水运业务规模下降。
    由于将部分运力调整至利润率更高的外贸租船业务，公司上半年毛利率由去年同期的12.6%提升至23.4%，毛利率大幅增长，带动盈利快速提升。
    非经常损益同比下降，主要系去年同期有船舶出售：25上半年公司非经常性收益由24年同期的3.33亿元降至2.48亿元，主要系25年资产处置收益合1.00亿元，较去年同期的1.94亿元下降。公司固定资产主要是船舶和集装箱，去年同期处置收益较高系公司去年有船舶出售。
    中期分红并维持高分红比例：公司拟派发中期分红0.43元/股（含税），占归母净利润的84.27%，分红比例维持在较高水平，体现出公司对回馈中小股东的重视，以及对后续稳定经营的信心。公司高额的现金储备则为持续高分红提供保障。
    公司盈利预测及投资评级：由于上半年公司业绩超预期，我们调升公司2025-2027年盈利预测至21.24、21.91和22.85亿元，对应EPS分别为1.01、1.04和1.09元。我们认为公司的高分红政策是可持续的，若今年全年按照85%左右的分红比例计算，以25年预期盈利计算，股息率高达7.8%，具备较强吸引力，我们维持公司“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济增长不及预期、运价或租船价格大幅波动、多式联运及“散改集”推进不及预期。

中报业绩点评：短期业绩承压，毛利率有所提升

姚记科技(002605)
    核心观点
    上半年营收及净利润同比向下。1）上半年公司实现营业收入14.38亿元、归母净利润2.56亿元，同比分别下滑24.64%、9.98%，对应全面摊薄EPS0.61元；实现扣非归母净利润2.54亿元，同比下滑5.43%；2）25年Q2公司实现营业收入6.60亿元、归母净利润1.15亿元，同比分别下滑28.8%、13.7%，对应EPS0.28元；3）营收与业绩下滑主要在于数字营销及扑克牌业务短期波动。
    数字营销业务下滑明显，关注扑克牌产能投放。1）上半年游戏业务实现营收4.81亿元，同比下滑6.33%，主要受短期流水波动影响；毛利率基本稳定，同比提升0.15个pct至96.39%。从行业竞争格局来看，公司所处的休闲游戏品类相对稳定，国内主要有《捕鱼炸翻天》、《指尖捕鱼》、《姚记捕鱼3D版》、《大神捕鱼》、《捕鱼新纪元》、《小美斗地主》、《齐齐来麻将》等休闲类游戏，；海外游戏产品主要有《Bingo Party》、《BingoJourney》、《Bingo Wild》、《黄金捕鱼场》、《fish box》、《捕鱼派对》等，整体表现相对稳定；2）数字营销业务实现营业收入5.20亿元，同比下滑40.76%，毛利率略提升3.17个pct至8.16%，盈利能力持续提升；公司搭建了私有化智能广告投放平台，通过与巨量引擎Marketing API的深度对接，实现了从广告到优化的全流程管理、报表优化分析、素材库搭建、项目流程化等功能，实现真正的技术驱动人效，全链赋能营销。3）扑克牌实现营业收入4.29亿元、同比下滑12.72%；毛利率同比下降0.52个百分点至29.93%。“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”逐步建成投产，产能释放之下有望带动扑克牌营收增速改善。
    关注卡牌潮玩等新兴产业布局。1）公司已战略投资卡淘进军体育文化收藏卡球星卡业务；卡淘下设DAKA（国内最大的卡片IP发行商）与Card Hobby（国内最大的二手收藏卡交易平台），CardHobby在国内处于领先地位；球星卡之外，公司旗下姚记潮品亦获得宝可梦卡牌代理，卡牌业务布局领先；2）AI等新技术亦在游戏、互联网营销等业务板块逐步落地应用。
    风险提示：新业务不及预期；政策监管风险；游戏流水不及预期等。
    投资建议：我们维持盈利预测，预计2025/26/27年归母净利润分别为6.17/6.69/7.01亿元；摊薄EPS=1.49/1.61/1.69元，当前股价对应PE=19/18/17x。我们看好公司在休闲游戏市场的竞争力以及卡牌等新业务发展潜力，继续维持“优于大市”评级。

年报点评：营收及净利润同比向上，关注影视新品表现

华策影视(300133)
    核心观点
    上半年营收及净利润同比向上。1）上半年公司实现营业收入7.90亿元，归母净利润1.18亿元，同比分别增长114.94%、65.05%，对应全面摊薄EPS0.06元；实现扣非归母净利润0.72亿元，同比增长67.87%；；2）25年Q2公司实现营业收入2.04亿元，归母净利润0.25亿元，同比分别增长6.8%、-38.3%；3）2024年度公司计划每10股派发现金股利人民币0.20元（含税）；4）电视剧制作业务大幅增长是上半年营收及净利润同比大幅改善的主要原因。电视剧业务触底向上，关注下半年影视内容表现。1）上半年公司电视剧制作、发行业务分别实现营收3.60、1.64亿元，同比分别增长1258.92%、-9.24%；毛利率同比分别下降23.55、5.14个pct至18.12%、61.43%；上半年公司有2部新剧上映（《国色芳华》《锦绣芳华》）、3部过审；同时开机6部（《你是迟来的欢喜》《花好》《奉陪到底》《重器》《七月的一天》《奇迹》），杀青项目5部（《太平年》《极限刑诉》《家业》《你是迟来的欢喜》《成何体统》），有望为下半年年业绩奠定较好基础；2）《刺杀小说家2》（前作获得10.35亿票房）已定档2025年10月1日上映，有望为电影业务贡献较大增量；3）行业来看，广电总局印发实施《进一步丰富电视大屏内容、促进广电视听内容供给的若干举措》有望为影视内容制作行业发展打开新空间。
    短剧、动漫、算力业务崭露头角，开辟第二增长曲线。1）短剧月产能已提升到20部，《以爱之名》《下一任，是幸福》《亲爱的宿敌》等精品短剧播放均超2亿；2）动漫业务IP运营与展览双发力，，联合合孩之宝共同出品的《小猪佩奇：完美假期》预计将于2026年上映；3）算力实现常态化运营，上半年实现收入5650.42万元；4）国际业务方面，全球运营新媒体账号超600个，总粉丝量破5800万；首个国际短剧APP——DailyShort上线；上半年海外业务实现营业收入8811.61万元，同比增长28.48%。
    风险提示：影视剧销售风险；监管政策风险；票房低于预期风险等。
    投资建议：维持25/26/27年预测，预计25/26/27年归母净利润分别为4.43/5.16/5.43亿元；摊薄EPS=0.23/0.27/0.29元，当前股价对应PE=37/32/30x。公司影视剧行业龙头地位稳固，电影、版权运营、AIGC、算力服务有望打造新增长曲线，继续维持“优于大市”评级。

北交所信息更新：商用物流车+数据中心多项目量产爬坡，与图灵机器人合作拓展新领域

威贸电子(833346)
    公司2025H1营收1.44亿元（+13.05%），归母净利润2443.91万元（+10.15%）
    2025上半年公司实现营业收入1.44亿元，同比增长13.05%；归母净利润为2443.91万元，同比增长10.15%；扣非净利润2279.62万元，同比增长15.61%；毛利率为30.07%。我们维持2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.52/0.63/0.73亿元。EPS分别为0.64/0.78/0.90元，当前股价对应P/E分别为50.8/42.0/36.5倍，我们看好公司在智能家电和新能源汽车领域部分组件化新项目实现量产带来业绩增长，拓展机器人新领域打开未来增长新空间，维持“增持”评级。
    2025H1公司多款汽车线束新品量产导入，汽车线束市场空间广阔
    2025H1中国汽车产销量分别为1,562.1万辆和1,565.3万辆，同比分别增长12.5%和11.4%，其中，新能源汽车产销量为696.8万辆和693.7万辆，同比分别增长41.4%和40.3%，市场占有率达到44.3%。随着汽车销量的持续上升，中国汽车线束的需求稳步增长，在传统汽车电子领域中，单车线束产品平均总值约为2,000元，新能源汽车对线束的需求则更高。2025上半年公司在汽车线束与集成组件业务中吉利银河、领克等新能源车型充电枪组件量产导入，获得零跑汽车高压控制线束、华为尚界智能充电枪组件等战略项目定点，标志着公司在汽车智能电动化领域的深度渗透。
    商用物流车+数据中心多项目量产爬坡，与图灵机器人合作打开增长新空间
    2025上半年公司商用物流车电池包线束实现规模化交付，并完成国产空气悬架线束总成、数据中心散热系统线束与医用电动手术刀多个新兴领域线束的技术攻关与量产爬坡。此外，公司与图灵机器人于2025年9月1日签署了《战略合作协议》，双方共同推进高可靠电子线束、高频高速连接器、PEEK基复合材料等关键子系统的专业技术储备与研发成果在具身智能机器人中的验证与应用，研发面向下一代具身智能人形机器人平台的超轻量化核心零部件，并基于具身智能技术探索制造型企业智能工厂的升级与重构。
    风险提示：原材料价格上涨风险、汇率波动风险、新品研发不及预期风险。

2025年半年报点评报告：2025H1订单结构优化，光热、SOFC拓展增量市场

西子洁能(002534)
    事件：
    公司发布2025年半年报：
    公司2025年上半年实现营收27.94亿元，同比-6.49%，实现归母净利润1.48亿元，同比-56.81%；2025Q2实现营收15.81亿元，同比-13.90%，实现归母净利润0.94亿元，同比+11.37%。
    观点：
    订单结构优化，推动业务高质量发展。2025年H1，公司实现新增订单27.84亿元，其中余热锅炉新增订单7.03亿元，清洁环保能源装备新增订单2.81亿元，解决方案新增订单14.77亿元，备件及服务新增订单3.23亿元。截至2025年6月30日，公司实现在手订单61.19亿元，公司通过全面加强对订单质量的管控，优化订单结构，推动业务高质量发展。
    光热、核电等拓展未来增量市场。光热领域，公司自主研发“适用于光热与储热系统的大功率熔盐吸热器与熔盐蒸汽发生系统”并荣获国家能源领域首台重大技术装备，该技术应用于青海德令哈50MW塔式熔盐储能光热发电等项目中，项目的发电量达成率等指标达到全球同类型光热电站的最优水平。核电市场，公司具有核二三级制造资质，紧抓核电市场机遇，通过在崇贤制造基地升级建设核电专用制造清洁车间，提升公司核电产品制造承接能力，支撑、推动核电业务快速发展。
    子公司浙江臻泰能源独立开发并掌握SOFC核心技术。公司参股的浙江臻泰能源公司，是国内少数独立开发并掌握有原创高温固体氧化物燃料电池核心技术及其完整底层制备工艺，能实现从电芯、电堆到系统各层级批量稳定供应的技术实体，入选浙江省领军型创新创业团队计划。目前臻泰能源原创开发的新型高温燃料电池产品，解决了国际上现有常规技术路线难以克服的可靠性、一致性、启动速度和耐热震性等问题，产品部分主要性能指标达到或领先国际水平。
    盈利预测及投资评级：公司是余热锅炉行业龙头，在手订单结构优化，未来光热、核电、SOFC等方向有望拓展增量市场。预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.41/4.86/5.68亿元，当前股价对应PE为22.7/20.6/17.6倍。可比公司PE平均值为39.7/26.9/21.7倍，公司估值水平低于可比公司平均值，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；政策落地不及预期；技术进步不及预期；市场拓展不及预期；原材料价格波动风险；地缘政治风险。

2025年中报点评：经纪量质齐升，资管多元发展

财通证券(601108)
    2025年中报概况:财通证券2025年上半年实现营业收入29.59亿元，同比-2.19%；实现归母净利润10.83亿元，同比+16.85%；基本每股收益0.23元，同比+15.00%；加权平均净资产收益率2.94%，同比+0.30个百分点。2025年半年度不分配、不转增。
    点评：1.2025H公司经纪业务净收入、利息净收入、其他收入占比出现提高，投行及资管业务净收入、投资收益（含公允价值变动）占比出现下降。2.代买、代销同步增长，客户资产量质齐升，合并口径经纪业务手续费净收入同比+42.11%。3.股权融资规模仍处低位，债权融资规模小幅下滑，合并口径投行业务手续费净收入同比-21.71%。4.券商资管固收传统优势业务有所承压，合并口径资管业务手续费净收入同比-26.42%。5.投资业务控风险、去方向、增收益，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比-7.76%。6.两融规模及股票质押规模均小幅下降，合并口径利息净收入同比+18.04%。
    投资建议:报告期内公司财富管理基本盘持续扩大、客户结构持续优化、机构业务保持高增、资产配置转型效果初显；固收市场行情同比明显转弱，资管固收传统优势业务有所承压，但公司加快布局固收+、权益、跨境、ABS、REITs等多元化经营战略，创新型业务竞争力日益凸显；另类投资、私募基金业务积极对接浙江科技创新体系建设工程，业绩表现优异；自营业务深化去方向资产配置，研究建立跨周期可持续增长机制。预计公司2025、2026年EPS分别为0.54元、0.58元，BVPS分别为8.02元、8.33元，按9月2日收盘价8.52元计算，对应P/B分别为1.06倍、1.02倍，维持“增持”的投资评级。
    风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期；4.超预期事件导致公司的盈利预测与实际经营业绩产生明显偏差

北交所信息更新：产能瓶颈突破在即，2025H1营收同比+8.93%

科拜尔(920066)
    2025H1营收2.34亿元，同比+8.93%，归母净利润1335.52万元，同比-38.20%公司发布2025年半年度报告，2025年上半年实现营收2.34亿元，同比+8.93%，实现归母净利润1335.52万元，同比-38.20%；其中Q2单季度营收为1.15亿元，同比-0.03%，环比-3.91%，归母净利润407.75万元，同比-67.53%，环比-56.05%。因新项目建设和投产费用增加较多，我们下调公司2025年盈利预测，维持2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.42（原0.54）/0.65/0.75亿元，EPS分别为0.67/1.03/1.19元，当前股价对应PE分别为46.8/30.4/26.3倍。我们看好公司产能释放带来的业绩增长，维持“增持”评级。
    原材料成本传导滞后2025H1业绩承压，CPP产品市占率有望进一步提升2025年上半年，公司整体经营稳健，下游需求持续向好，免喷涂仿金属材料、食品级抗菌材料、无卤阻燃材料、生物基环保材料、增韧色母等优势产品销量提升推动收入规模实现增长，改性塑料营收同比增长9.31%，色母料营收同比增长6.17%。但由于市场竞争加剧、产品售价下降以及原材料成本传导滞后的影响，公司毛利率有所下跌；改性塑料毛利率同比减少4.16个百分点，色母料毛利率同比减少2.45个百分点。公司未来将进一步加大客户开发力度，提高明星产品CPP的市占率，并通过多种方式优化产品毛利水平，提升整体盈利能力。
    募投项目稳步推进中，产能提升打开未来成长空间
    2025年上半年，公司募投项目稳步推进中，“年产5万吨高分子功能复合材料项目”厂房建设已完成，产线按照产能需求分阶段到位，部分产线已顺利开始试生产，将逐步突破产能不足的瓶颈。根据公司招股说明书披露，2021年以来公司产能利用率一直处于较高水平，并且存在实际产量超过批复产能的情形，产能问题一直是制约公司发展的重要因素；募投项目投产后，公司将增加4.5万吨改性PP和0.5万吨改性ABS产能，显著提升公司改性塑料的生产能力，更好的满足下游旺盛的需求，巩固和强化公司在市场中的竞争地位。募投项目的顺利投产，将助力公司进一步打开未来成长空间。
    风险提示：原材料价格波动、募投项目进展不及预期、市场竞争加剧风险。

北交所信息更新：2025H1业绩承压，超高压线缆料投产将增强公司未来盈利能力

太湖远大(920118)
    2025H1营收7.57亿元，同比-0.46%，归母净利润1375.5万元，同比-63.94%公司发布2025年半年度报告，2025年上半年实现营收7.57亿元，同比-0.46%，实现归母净利润1375.50万元，同比-63.94%；其中Q2单季度营收为4.64亿元，同比+9.69%，环比+57.80%，归母净利润1070.85万元，同比-54.40%，环比+251.50%。公司上半年业绩承压，我们下调公司2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.42（原0.91）/0.76（原1.15）/1.00亿元，EPS分别为0.82/1.50/1.97元，当前股价对应PE分别为33.6/18.4/14.0倍。我们看好公司盈利修复和新产能投放带来的业绩释放，维持“增持”评级。
    行业竞争加剧致公司业绩承压，海外市场销售同比增长13.13%
    2025年上半年，公司下游需求启动滞缓，行业竞争加剧，导致公司净利润有较大幅度的下滑；其中，化学交联产品价格竞争较为激烈，利润空间下滑，公司在销售过程中，主动的回避了部分订单，导致公司化学交联产品收入同比下滑11.85%，毛利率同比减少4.46个百分点。但硅烷交联产品凭借稳定产品质量，实现销售3.47亿元，同比增长11.79%。面对国内竞争激烈的市场环境，公司通过参加国外展会等方式加大海外市场拓展力度，奠定了良好的客源基础，2025上半年海外实现收入1.04亿元，同比增长13.13%，毛利率为13.72%，高于国内6.33%的毛利率。
    募投项目全面投产，公司成为国内少数能量产超高压线缆料的企业
    截至2025年6月末，公司募投项目全面投产，整体产能大幅提升，其中2万吨超高压项目的投产使得企业成为了业内少数的具有高压、超高压线缆料量产能力的企业，公司的技术水平和行业地位进一步提升。110kV高压产品已取得型式试验报告并实现销售，正稳步推进220kV级别产品的生产与检测工作。一直以来，我国在高压、超高压线缆材料的关键技术上与国际先进水平仍存在差距，一些高端特种品及材料仍需依赖进口，公司超高压线缆料项目的投产，有助于打破海外企业的垄断，实现超高压线缆料自主可控。
    风险提示：原材料价格波动、新产品市场拓展不及预期、市场竞争加剧风险。

古井贡酒：产品结构承压，基地市场彰显韧性

古井贡酒(000596)
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1实现营收138.80亿元，同比+0.54%，归母净利润36.62亿元，同比+2.49%，扣非归母净利润36.26亿元，同比+2.42%。2025Q2实现营收47.34亿元，同比-14.23%，归母净利润13.32亿元，同比-11.63%，扣非归母净利13.15亿元，同比-11.81%。
    产品结构承压呈现量增价跌趋势，省内市场稳固省外调整明显。分业务看，2025H1白酒/酒店/其他业务分别实现营收136.40/0.46/1.94亿元，同比+1.57%/+10.44%/-42.10%，从产品来看，年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他白酒分别实现营收109.59/11.84/14.97亿元，同比+1.6%/-4.4%/+6.7%，销售量同比变动+10.8%/+9.3%/+12.1%，吨价分别同比-8.3%/-12.5%/-4.8%，各品牌产品结构均承压，二季度因政商务宴请需求疲软，次高端价位销量下滑。分区域看，2025H1华中/华北/华南/国际分别实现收入122.97/8.09/7.68/0.05亿元，同比+3.6%/-27.0%/-5.8%/-53.7%，区域表现分化明显，核心市场抗风险能力更强，省外扩张短期受阻。分渠道来看，2025H1线下/线上分别实现收入133.07/5.73亿元，同比-0.7%/+40.2%，线上渠道增速较快。从经销商情况来看，截至2025H1末华中/华北/华南/国际分别3009/1378/655/20家，较年初分别-32/+18/-6/-7家，合计净增-27家，经销商体系优化。
    费用精细化管控，净利率小幅增长。2025H1/2025Q2毛利率分别为79.87%/80.24%，同比-0.54/-0.26pcts，上半年毛利率小幅下行，主要由于产品结构下降。2025H1销售/管理费用率分别为25.30%/4.84%，同比-0.86/-0.02pcts，2025Q2销售/管理费用率分别为22.78%/5.75%，同比-1.86/+0.78pcts，销售费用率降低主要由于公司精细化费用管控，综合促销费投放精准有力，带动净利率小幅提升，2025H1/2025Q2归母净利率分别为26.38%/28.13%，同比+0.50/+0.83pcts。
    投资建议：根据公司2025H1业绩以及近期动销情况，我们调整公司盈利预测。预计2025-2027年收入增速分别为-4%/3%/4%，归母净利润增速分别为-6%/5%/5%，EPS分别为9.85/10.30/10.84元，对应当前股价分别为17x/17x/16x，按照2026年18X给予目标价185.40元，给予“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

2025年半年报点评：传统业务承压，转型持续推进

华设集团(603018)
    报告要点：
    传统业务表现疲软，业务转型持续推进
    2025H1，公司实现营收14.95亿元，同比-9.97%；归母净利1.01亿元，同比-34.36%；扣非归母净利润0.93亿元，同比-37.75%；销售净利率6.85%，同比-2.23pct，销售毛利率34.79%，同比-1.58pct。2025H1勘察设计营收入7.44亿元，同比-9.58%；规划研究营收1.30亿元，同比-42.95%，传统业务有所承压；数字及智慧业务、低碳及环保业务和项目过程管理及商业运营营收分别为1.49/1.91/0.94亿元，同比+22.17%/3.96%/14.54%，公司坚定转型，打造创新型科技企业平台，目前初见成效。
    数字化转型进展不断，降本增效成效初显
    公司数字化工作取得新进展，数字化业务合同总额突破1.5亿元，同比+12%，数字化核心技术平台建设取得重大进展，“紫坤”“紫图”“紫镜”“紫枢”“紫灵”“紫链”“紫域”7大数字平台矩阵产品序列正式发布，公司核心竞争优势持续扩大。公司产业化转型成效初显，低空经济、低碳环保及新能源、乡村振兴及新农业、城市更新及商业运营等产业板块订单量达12.23亿元，同比+128%。公司平台化加速推进，降本增效成效显著，搭建全过程数字化管理赋能中台，加速贯通公司数据底座，赋能生产经营全流程，25年H1公司总体运营费用同比下降13%，总体人均净营收同比增长12.8%。
    期间费用率有所提高，降低利润水平
    报告期内，公司期间费用率为22.89%，同比+1.5pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为6.92%/9.81%/6.31%/-0.15%，同比+0.52/0.49/0.32/0.17pct，整体费用有所提高，拖累利润。
    投资建议与盈利预测
    我们预计公司2025-2027年营收分别为40.44/40.00/40.76亿元，归母净利3.21/3.17/3.22亿元，对应EPS分别为0.47/0.46/0.47元/股，对应PE分别17/17/16倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    低空经济基础设施建设不及预期的风险；基建相关政策支持不及预期的风险；基础设施投资规模波动风险；跨行业开展工程设计业务风险；应收账款发生坏账损失风险；控制权发生变更导致正常经营活动受到影响的风险。

2025年中报点评：营收利润双增，多元供应链布局有望降本增效

致欧科技(301376)
    核心观点
    收入利润双增，经营质量提升。2025H1公司实现收入40.4亿元/+8.7%，归母净利润1.9亿元/+11.0%，扣非归母净利润2.2亿元/+40.1%；其中2025Q2营收19.5亿元/+3.9%，归母净利润0.8亿元/+12.1%，扣非归母净利润1.0亿元/+63.1%。二季度收入增速略有放缓，主要系受美国关税政策扰动与东南亚产能落地周期、部分产品从SC到VC的销售模式转变以及平台政策变动影响；利润增长主要是公司积极优化仓网布局降低物流成本、线上B2B模式降低平台交易费以及汇兑收益贡献。
    欧洲与新兴市场贡献增长，美国受关税政策扰动。2025H1欧洲、北美、日本、新兴市场分别实现收入25.7亿/13.7亿/0.29亿/0.41亿，同比分别为+12.8%/+1.9%/-3.4%/+86.3%。欧洲持续拓展平台覆盖与优化仓储布局，实现量效协同增长；澳大利亚、土耳其等新兴市场成功开拓增量空间；北美受关税影响增速放缓，但随着东南亚供应链逐步落地，下半年有望改善。
    传统渠道表现平稳，新兴平台与B2B模式拉动增长。2025H1线上B2C收入同比+4.9%，其中亚马逊、OTTO与新渠道增速分别为-4.6%/-2.1%/+60.3%，公司深化与TEMU、SHEIN等新兴平台合作，成为重要增长驱动；2025H1B2B渠道收入同比+36.5%，其中线上、线下增速分别为+59.5%/+4.4%，公司积极参与线上亚马逊新推的VOC合作模式，通过资源协同和运营创新实现高增长，整体看公司收入结构与增长动能更加多元。
    盈利能力小幅提升，多元化供应链布局有望降本增效。2025Q2公司毛利率34.4%/+0.6pct，净利率4.1%/+0.3pct，销售费用率25.8%/+0.9pct，管理费用率4.2%/+0.8pct，研发费用率0.8%/-0.2pct，财务费用率-2.5%/-2.7pct，财务费率下降主要系汇兑收益贡献。2025H1公司持续加大东南亚采购力度，已完成约50%的对美出货东南亚产能转移，东南亚对美出货已下订单率达约70%；海外仓网布局优化、尾程效能跃升，2025H1欧洲与北美尾程占营收的比例分别同比-0.7pct、-1.93pct；此外公司已完成2025年度欧线、美线长约谈判，全年海运成本可控与舱位稳定。
    风险提示：第三方平台经营风险；汇率及海运价格波动风险；关税政策风险。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。

2025年中报点评：业绩短期承压，看好零部件龙头平台化布局下的长期成长性

富创精密(688409)
    投资要点
    2025H1业绩承压，Q2业绩环比修复：2025H1公司实现营收17.24亿元，同比+14.4%；归母净利润为1228万元，同比-89.9%；扣非归母净利润为-162万元，同比-101.5%，业绩承压主要受产能前置布局、人才储备先行等前期投入影响，新基地折旧费用增加、人工成本上升。Q2单季营收为9.62亿元，同比+19.5%、环比+26.2%，实现快速修复；归母净利润为3443万元，同比-43.9%、环比扭亏为盈（25Q1为-2216万元）；扣非归母净利润为2681万元，同比-54.0%，环比扭亏为盈。
    Q2毛利率/净利率环比改善：2025H1公司销售毛利率为26.5%，同比+0.2pct，销售净利率为0.2%，同比-6.7pct；期间费用率为23.2%，同比+2.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为2.2%/12.7%/7.0%/1.2%，分别同比+0.4pct/+1.8pct/+0.2pct/+0.3pct，管理费用提升主要系业务规模扩大，管理需求增加，人工成本增加，非流动资产折旧摊销增加，及咨询费增加所致。Q2单季销售毛利率为28.4%，环比+4.3pct；销售净利率为3.9%，同比-2.7pct，环比+8.3pct。
    合同负债与现金流显著改善，订单兑现能力增强：截至2025H1末，公司合同负债为0.07亿元，同比+207.4%；存货为9.90亿元，同比+20.2%。2025H1公司经营活动净现金流为1.49亿元，同比大幅改善（24H1为-1.00亿元），主要系公司持续优化经营性现金流管理，客户回款情况较好。
    大客户渗透持续加深，核心部件量产加速落地：公司坚持“大客户战略+平台化布局”，2025H1前五大客户营收占比超过75%，核心客户渗透效果持续提升。期间公司精密零部件业务持续取得量产突破：匀气盘方面，螺纹斜孔匀气盘实现规模化量产，成功应用于PEALD机台；加热匀气盘完成研发并加快客户验证进程，适配CVD、ETCH等核心机台；交叉孔焊接匀气盘实现量产突破，主要配套ALD、PVD设备。金属加热盘方面，公司已实现多型号产品自主研发并成功量产，打破海外技术壁垒，成为国内主流客户的主要供应商。
    海外基地建设协同推进，Compart并购增强全球竞争力：公司持续深化属地化服务体系，已在北京、南通、沈阳、新加坡等地形成布局，其中北京工厂已成为头部客户指定重点配套基地，新加坡工厂于2024年完成认证并实现交付，属地交付能力不断提升。2025年上半年，公司联合战略投资方收购国际品牌Compart，补强气体传输领域核心环节，完善从原材料、零部件到系统交付的全产业链整合能力。25H1公司气体传输系统业务订单同比+53%，营收同比+21%，协同成效持续释放。
    盈利预测与投资评级：考虑公司仍处于平台型扩张关键期，我们基本维持公司2025-2027年归母净利润预测为3.2/4.8/6.5亿元（前值3.2/4.7/6.5亿元），对应当前市值动态PE为66/45/33倍，维持“增持”评级。
    风险提示：行业周期波动风险、原材料价格波动、地缘政治冲突等

2025年中报点评：营收承压，关注新行业开拓进展

利柏特(605167)
    投资要点
    事件：公司披露2025年中报，实现营业收入14.40亿元，同比-19.8%，归母净利润1.22亿元，同比-6.5%；其中Q2单季实现营收7.72亿元，同比-32.2%，归母净利润8571万元，同比-5.9%。
    公司上半年营收承压，利润率逆势改善：（1）上半年工业模块设计和制造、工程服务收入分别实现收入3.19亿元/11.19亿元，同比分别-8.4%/-22.5%，预计主要是前期重大合同执行接近尾声所致。（2）公司上半年综合毛利率为18.1%，同比+1.7pct，得益于高毛利的工业模块收入占比的提升，其中工业模块设计和制造业务、工程服务业务分别实现毛利率35.7%/12.9%，同比分别+9.3pct/-0.8pct。
    费用端整体平稳，现金流有所承压：（1）上半年公司期间费用率为7.4%，同比+0.6pct，主要是收入下降所致，其中财务费用同比减少448万元，主要受外币汇率波动影响。上半年公司销售净利率8.4%，同比+1.2pct，主要得益于毛利率的提升；（2）上半年公司经营活动现金流净流出9257万元，同比-247%，主要是本期销售商品、提供劳务收到的现金减少，且经营性应付项目减少所致；收、付现比分别为86.1%/86.3%，同比分别+8.6pct/+20.7pct。
    积极开拓新行业新客户，有望形成第二增长曲线。公司积极开拓海洋油气、核电工程、矿业及水处理等新领域，2025年2月公司中标了由中广核工程有限公司发包的宁德二期5BDA、7BUG模块建造安装工程及临时泊位工程项目，合同金额2.67亿元，标志着公司在核电工程领域取得新突破。随着南通新基地的建设，有利于解决原有生产基地的场地限制，进一步提升公司模块设计、制造和总装能力，助推新领域拓展。
    盈利预测与投资评级：公司是国内少数具备大型工业模块设计建造能力的企业，积极开拓海洋油气、核电等下游新应用领域，有望形成第二增长曲线。基于2025年上半年营收承压，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测至2.32/2.64亿元（前值为3.03/3.76亿元），新增2027年预测为3.21亿元，考虑公司积极开拓新行业新客户并取得突破，维持“增持”评级。
    风险提示：在手订单推进不及预期；海外化工龙头来华投资不及预期；模块化生产方式渗透率提升不及预期。