煤炭生产毛利率维持高位，分红率60%达预期

山煤国际(600546)
    2025年4月28日，公司公布2024年年度报告和2025年一季度报告2024年，公司实现营业收入295.61亿元，同比下降20.9%，实现归属于母公司所有者的净利润22.68亿元，同比下降46.75%，扣除非经常性损益归属于母公司的净利润24.44亿元，同比下降44.56%，公司资产负债率为50.52%，同比增加1.06个百分点。
    2025年一季度，公司实现营业收入45.02亿元，同比下降29.17%，实现归属于母公司所有者的净利润2.55亿元，同比下降56.29%，扣除非经常性损益归属于母公司的净利润2.69亿元，同比下降55.38%，公司资产负债率为50.86%，同比增加0.34个百分点。
    精细化管理成本，煤炭生产业务毛利率保持高位
    煤炭生产业务：2024年，原煤目标产量3300万吨，实际产量3297.89万吨，同比减少15.40%，销量2673.36万吨，同比减少23.31%，营业收入172.66亿元，同比减少27.45%，吨煤营业成本249.79元/吨，同比减少0.55%，毛利90.28亿元，毛利率52.29%，同比降低6.57个百分点。
    2025Q1，原煤产量908.64万吨，同比增加20.92%，销量441.55万吨，同比减少19.15%，营业收入26.24亿元，同比减少27.45%，吨煤营业成本131.85元/吨，同比大幅减少41.17%，成本大幅降低主要受公司采取压降成本措施和没有赔偿款入账等特殊事项发生的影响，公司毛利14.26亿元，毛利率54.34%，同比增加0.9个百分点。
    整体看，在煤炭行业供需宽松，煤炭价格不断震荡走低的情况下，公司煤炭生产业务营收降低，但公司积极采取精细化管理、压降成本，吨煤营业成本逐渐走低，致使毛利率持续保持50%以上。
    煤炭贸易业务：2024年，贸易煤销量1899.63万吨，同比增加7.66%，营业收入116.73亿元，同比减少9.59%，吨煤营业成本595.38元/吨，同比下降14.59元/吨，毛利3.63亿元，毛利率3.11%，同比降低1.23个百分点.
    2025Q1，贸易煤销量321.28万吨，同比减少16.18%，营业收入16.72亿元，同比减少35.29%，吨煤营业陈本508.28元/吨，同比减少21.5%，毛利0.39亿元，同比下降1.61个百分点。
    长期借款增多应对资源接续，现货与长协倒挂致使应收款增多公司加强资金成本管控，2024年，长期借款51.93亿元，同比增加11.64%，当前以3年为主，短期借款为0，随着借贷利率降低，公司财务费用2.2亿元，同比降低1.53%。2025Q1，长期借款79.47亿元，相较年末增加27.54亿元，同比降低1.64%，财务费用0.44亿元，同比降低79.23%。通过对长期借款的合理优化，虽然增加了融资规模，但融资成本却降低了，能更好的应对资源接续。
    公司动力煤以长协拉运为主，冶金煤以质论价按照市场价走，2025Q1动力煤现货与长协倒挂明显，回款存在一定滞后，应收账款及应收票据7.92亿元，同比增加32.65%；一季度原煤产量同比增加，而销量同比下滑，叠加应收款项增多，导致经营活动现金流量净额-11.37亿元。
    注重股东回报，分红率按规划如期达60%
    2023年底，公司制订了《2024年-2026年股东回报规划》，拟将2024年-2026年公司现金分红比例不少于当年实现的可供分配利润的60%。截至2024年12月31日，公司总股本1,982,456,140股，以此计算本次拟派发现金红利人民币1,367,894,736.60元（含税），不实施资本公积金转增股本，剩余未分配利润转入2025年度，2024年现金分红比例60.3%，实现股东回报的规划。
    投资建议
    当前煤炭行业供需宽松，煤价仍未看到明显企稳，预计煤价有继续震荡下行可能，考虑公司2025年原煤目标产量3500万吨，我们预计2024-2026年公司归母净利润为18.91/21.14/23.36亿元，对应EPS分别为0.95/1.06/1.18元/股，对应2025年5月6日收盘价的PE分别为9.97/8.962/8.07倍，因公司分红比例高并有持续可能，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：国际环境不确定性增强，煤炭需求不及预期

2024年剔除商誉减值后业绩符合预期，2025Q1利润率显著提升

潮宏基(002345)
    事件描述
    公司发布2024年年报及2025Q1季报，2024年，公司实现营收65.18亿元，同比增长10.48%；实现归母净利润1.94亿元，同比下降41.91%；实现扣非归母净利润1.87亿元，同比下降38.72%。2025Q1，公司实现营收22.52亿元，同比增长25.36%；实现归母净利润1.89亿元，同比增长44.38%；实现扣非归母净利润1.88亿元，同比增长46.17%。
    事件点评
    2024年剔除商誉减值后，业绩表现符合预期。营收端，2024年，公司实现营收65.18亿元，同比增长10.48%。其中，2024Q4实现营收16.59亿元，同比增长18.40%，季度营收增速由负转正，2025Q1，营收增长进一步提速。业绩端，2024年，公司实现归母净利润1.94亿元，同比下降41.91%，其中，2024Q4归母净利润-1.22亿元，业绩录得亏损，主因单季资产减值损失2.13亿元，其中商誉减值损失1.77亿元。剔除商誉减值损失，2024年公司实现归母净利润3.5亿元，同比下降5.11%。2025Q1，公司业绩增速快于营收，主因经营杠杆正向贡献。
    2024年加盟渠道持续开店，店均GMV双位数增长。珠宝业务分渠道看，线下渠道方面，截至2024年末，公司珠宝业务门店1511家，较2024年初净增加111家，其中加盟店1272家，较年初净增147家，加盟店店均GMV实现双位数增长。线上渠道方面，2024年实现收入9.72亿元，同比下降7.83%。皮具业务方面，2024年，实现收入2.70亿元，同比下降27.38%，毛利率61.78%，同比下滑1.76pct。
    产品结构及渠道结构变化致毛利率下滑、费率显著改善。盈利能力方面，2024年，公司毛利率同比下滑2.5pct至23.6%，2025Q1，毛利率同比下滑2.0pct至22.9%。公司毛利率同比下滑，我们预计主因加盟渠道收入占比提升、以及黄金产品收入占比提升。费用率方面，2024年，期间费用率合计下滑2.5pct至15.3%，其中销售/管理/研发/财务费用率为11.7%/2.1%/1.0%/0.5%，同比-2.3/-0.1/-0.0/-0.0pct。2025Q1，期间费用率合计下滑3.1pct至11.5%，其中销售/管理/研发/财务费用率为8.8%/1.3%/1.0%/0.4%，同比-2.6/-0.5/+0.1/-0.1pct。叠加资产减值损失影响，2024年，公司销售净利率2.6%，同比下滑3.0pct，2025Q1，销售净利率同比提升1.1pct至8.4%。存货方面，截至2024年末，公司存货为28.94亿元，同比增长7.6%，存货周转天数202天，同比减少19天。经营活动现金流方面，2024年，公司经营活动现金流净额为4.35亿元，同比下降29.22%，主因公司增加采购备货；2025Q1，公司经营活动现金流净额为-2.83亿元。
    投资建议
    2025年1季度，预计公司终端动销表现优异，营收快速增长带动费用率全面下行，经营杠杆效果显现。我们预计公司2025-2027年EPS为0.57、0.69、0.82元，4月29日收盘价10.44元，对应公司2025-2027年PE为18.4、15.2、12.8倍，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    金价大幅波动；电商渠道费用投放加大；加盟渠道拓展不及预期；商誉减值风险。

成本领先，扩张有序

神农集团(605296)
    公司披露2024年年报和2025年1季报。公司2024年实现营业收入55.84亿元，同比+43.51%，归属净利润6.87亿元，同比扭亏为盈(去年同期为-4.01亿元)，EPS1.31元，加权平均ROE15.08%，同比增加24.15个百分点。公司2025年1季度实现营业收入14.72亿元，同比+35.97%，归属净利润2.29亿元，同比扭亏为盈(去年同期为-0.04亿元)。截止2025年1季度末，公司资产负债率为27.81%，在行业中处于较低水平，财务稳健。
    生猪养殖业务实现低成本、高增长。公司2024年销售生猪227.15万头（对外销售+对集团内部屠宰企业销售），同比+49.40%，其中对外销售193.44万头，对集团内部屠宰企业销售33.71万头，共实现销售收入37.98亿元，同比+81.53%，毛利率23.42%，同比增加20.81个百分点。公司2025年1季
    度销售生猪86.04万头（商品猪63.95万头，仔猪21.05万头），同比+73.15%，其中向集团内部屠宰企业销售生猪9.38万头.。公司2025年1季度成本稳定下降，1季度平均完全成本约12.4元/公斤。
    公司2024年屠宰生猪（代宰数量+自营屠宰数量）171.27万头，同比-3%，屠宰及食品加工实现销售收入14.73亿元，同比+19.60%，毛利率13.84%，同比增加9.94个百分点。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年归母净利润9.18/11.68/13.09亿元，对应EPS为1.75/2.23/2.49元，目前股价对应2025年PE为17倍，维持“增持-B”评级。
    风险提示
    畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险。

2024年EBITDA同比增长34%，拟募资继续布局大型数据中心

奥飞数据(300738)
    核心观点
    奥飞数据是国内领先第三方IDC服务商。公司自2004成立以来，主要向客户提供优质的IDC服务和配套网络服务业务。公司立足华南地区，持续在华北地区取得突破，并提前部署部分重点省会及重要城市等。2024年公司营收21.65亿元，同比上升62%；归母净利润1.24亿元，同比下降12%；EBITDA为8.20亿元，同比增加34.16%。2025年Q1公司营收5.36亿元，同比上升40.7%，环比下降8%；归母净利润0.52亿元，同比上升2%，环比上升189%。
    需求侧：AIDC需求高增，与互联网大厂合作，公司有望受益。近两年AI大模型发展驱动全球IDC市场进入高速发展状态，Fortune Business Insight预测AIDC市场规模预计将从2024年的151.3亿美元增长至2032年的940.3亿美元。同时，我国字节跳动、阿里巴巴、腾讯、百度等国内头部云厂商通过提高资本开支加强AI算力建设来满足大模型训练及推理需求。公司是我国头部第三方数据中心服务商，有望受益行业发展。
    供给侧：公司与头部互联网云厂合作多年，深耕华南、布局华北市场。（1）奥飞数据在过去5年已与包括阿里、快手、百度等互联网云厂大客户建立深度合作关系。2024年8月公司再次签订数据中心建设及IDC服务超10亿元大合同。（2）数据中心核心资源丰富。截至2024年末，公司已拥有自建自营数据中心14座，规划机柜规模超10万架，自建自营数据中心总机柜数超过4.3万架。公司投运或在建的自建数据中心主要布局在北京、广州、深圳等一线城市及环京地区的廊坊、张家口以及天津、成都、海口、南昌、等核心城市。（3）继续投入核心区域资源，快速推进交付。2025年4月28日，公司公告拟定增17.5亿元，建设新一代云计算和人工智能产业园（廊坊固安5栋数据中心机房）项目，部署8925个8.8KW机柜。根据公司此前公告，廊坊固安数据中心预计将于2025年内交付3栋数据中心，天津武清数据中心二期预计将于2025年内交付，河北怀来数据中心预计于2025年底或2026年初交付首期项目，河北定兴数据中心预计2025年上半年交付。
    风险提示：AI发展不及预期、数据中心投入不及预期、行业竞争加剧。投资建议：预计公司2025-2027年收入分别为26.8/33.4/38.3亿元，归母净利润分别为1.97/3.10/4.13亿元，当前股价对应EV/EBITDA分别为26.3/21/18.5X，对应PE分别为125/80/60X，维持“优于大市”评级。

爆品放量，Q1盈利能力承压

倍轻松(688793)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收10.9亿元，同比减少14.9%；实现归母净利润1025.3万元，完成扭亏为盈；实现扣非净利润-327.7万元，同比减亏5271.6万元。单季度来看，2024Q4公司实现营收2.5亿元，同比减少25.4%；实现归母净利润-284.7万元，同比减亏3168.7万元；实现扣非后归母净利润-1245.5万元，同比减亏2177.6万元。2025Q1公司实现营收2亿元，同比减少32.8%；实现归母净利润-183.3万元，同比减少1744.3万元；实现扣非后归母净利润-230.6万元，同比减少1790万元。
    头部、肩部爆品放量。分产品来看，公司2024年眼部/颈部/头皮+头部/肩部/腰背部按摩器分别销售30.8/86.5/41/120.8/35.5万台，分别实现营收1.3/1.3/2.4/3.5/1.1亿元，分别同比-33.9%/-27%/+43.7%/-26.7%/-1%，其中头皮+头部产品营收增长主要由新品Scalp3S带动；分地区来看，内外销分别实现营收10亿元/0.8亿元，分别同比-16.4%/+9.5%，国内收入下降系减少抖音推广等投入以及直营门店闭店导致的缺口所致，海外营收增长的主要原因是加大线上独立站的投入；分销售模式来看，线上直销/线上经销/线上平台入仓/线下直销/线下经销/ODM分别实现营收4.2亿元/0.7亿元/2.3亿元/2亿元/1.4/0.2亿元，分别同比-29.2%/+12.6%/+0.4%/-21.6%/+29.5%/-14.2%，线下经销增长主要系新客户增加，线上直销下滑主要系抖音平台推广等投入减少，线下直销下滑主要系直营门店数量减少。
    毛利率改善明显，实现扭亏为盈。公司毛利率同比增长1.3pp至60.6%，其中眼部/颈部/头部+头皮/肩部/腰背部按摩器毛利率分别为2.4pp/+1.1pp/+3.3pp/+5.9pp/+5.3pp/+6.3pp；费用率方面，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率为50.2%/5.9%/0.4%/5.4%，同比-3.8pp/+1.7pp/+0.1pp/+0.8pp，销售费用率下降主要系减少抖音投放所致；净利率方面，2024年公司净利率同比提升4.9pp至0.9%，实现扭亏为盈。
    25Q1盈利能力承压。公司2025年Q1公司实现营收2亿元，同比减少32.8%；实现归母净利润-183.3万元，同比-111.7%；实现扣非净利润-230.6万元，同比减少114.8%。毛利率同比减少1.5pp至61.2%。费用率方面，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为48.7%/7.3%/0.2%/6.7%，分别同比+0.5pp/+2.5pp/+0.1pp/+1.6pp，费用率有所上升。净利率来看，公司净利率同比减少6.2pp至-0.9%。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年EPS分别为0.20元、0.23元、0.26元，维持“持有”评级。
    风险提示：原材料价格反弹、需求不及预期、行业竞争加剧等风险。

产销同比增长，坚定推行“7+5”全球战略布局

玲珑轮胎(601966)
    事件描述
    4月24日，公司发布《2024年年度报告》与《2025年第一季度报告》，2024年玲珑轮胎实现营业收入220.58亿元，同比上涨9.39%；归母净利润17.52亿元，同比上涨26.01%；扣非归母净利润14.04亿元，同比上涨8.40%。2025Q1实现营业总收入56.97亿元，同环比分别+12.92%/-6.75%；归母净利润3.41亿元，同环比分别-22.78%/+739.76%；扣非后归母净利润2.80亿元，同环比分别-34.60%/+3678.11%。
    事件点评
    产销同比增长，盈利水平受成本波动影响。2024年公司实现轮胎产量8912.23万条，同比+12.65%；销量8544.71万条，同比+9.57%。2025Q1实
    现轮胎产量2302.86万条，同环比分别+6.84%/-1.59%；销量2140.96万条，同环比分别+12.78%/-11.21%。2024年公司乘用及轻卡子午线轮胎产量为中国轮胎企业首位，卡客车轮胎为中国轮胎企业前五。2024年公司毛利率为22.06%，同比+1.05pct；2025Q1实现毛利率14.92%，同环比分别-8.51pct/-1.16pct，主要系成本变动。
    海外基地业绩短期承压，拟建设巴西项目深化全球化布局。2024年，公司泰国子公司营收42.1亿元，同比下降6.8%，净利润8.3亿元，同比下降9.5%。塞尔维亚工厂实现营收14.4亿元，同比增长543.0%，净利润-1.2亿元，同比减少0.4亿元，营收大幅增长主要系2024年9月塞尔维亚基地一期项目成功量产，产品主要供应欧洲及周边市场，随着塞尔维亚产能逐步建成投产，业绩有望扭亏为盈，贡献业绩增量。为了进一步提升公司的国际竞争力，推进公司“7+5”战略布局，公司拟投资87.1亿人民币，建设巴西基地，分三期进行建设，计划于2025年第三季度开工，全部建成后，正常将实现年营业收入77.58亿元人民币，年净利润12.13亿元人民币。
    全球贸易摩擦升级，全球化布局分散风险。2025年3月，美国援引《贸易扩张法》第232条，对全球进口轮胎（除墨西哥、加拿大外）统一征收25%关税，豁免“对等关税”叠加。2025年4月，美国对所有国家征收10%的基准关税，并实施“对等关税”政策，越南、泰国、柬埔寨等中国轮胎企业的主要海外基地也被纳入关税范围，税率分别为46%、36%、49%，此次加征税率对不采取报复行动的国家实施90天关税暂停。2024年，美国国内轮胎消费量合计约3.37亿条，进口轮胎约2.32亿条，进口依赖度高达68.8%，中短期内难以补充巨大的需求缺口。美国此次关税政策几乎覆盖全球主要轮胎出口国，而中国轮胎企业产能已遍布东南亚、欧洲、北美等地，海外产能布局有助于规避部分风险。
    投资建议
    预计公司2025-2027年净利润分别为19.6/23.6/27.8亿元，对应PE分别为11/9/8倍。考虑公司“7+5”和“3+3”全球战略稳步推进，全球化产能布局持续完善，业绩具备向上空间，首次覆盖，给予“增持-B”评级。风险提示
    主要原材料价格波动风险：公司生产所用的主要原材料近年来价格出现较大波动，各类原材料价格波动短期内对公司的盈利能力构成不利影响。

2024年业绩符合预期，核电阀门业务小幅增长

江苏神通(002438)
    主要观点：
    2024年实现归母净利润2.95亿元，同比+9.68%，业绩符合预期2024年公司实现营业收入21.43亿元，同比增长0.48%。归母净利润2.95亿元，同比增长9.68%。24Q4实现归母净利润0.67亿元，同比-0.37%。基本符合预期。
    2024年公司核电阀门业务收入同比+7%、产量同比+30%
    公司作为国内核级阀门领先供应商，核电阀门业务受益于国内核电建设景气。2024年核电阀门收入7.4亿元，同比+7%，产量8.0亿元，同比+30%，主要系国内核电建设开始进入拐点右侧。核电阀门业务毛利率36.8%，同比-3.1pct。
    公司坚持"巩固冶金、发展核电、拓展石化、服务能源"的战略思路1）冶金阀门：收入同比修复，受产品结构调整所致。24年收入4.1亿元，同比+13.4%，产量3.7亿元，同比+22%。毛利率29.1%，同比-2.3pct。2）能源业务：24年收入4.0亿元，同比-38.2%，主要系项目源减少，需求下滑所致，此外，实现海外订单突破。毛利率17.0%，同比+5.6pct。3）节能服务：24年收入4.3亿元，同比+63.0%，主要系子公司瑞帆节能项目投运。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年实现收入24.7/28.1/31.3亿元，同比+15.2%/13.8%/11.5%，预计实现归母净利润3.5/4.2/4.6亿元，同比+18.1%/+21.9%/9.3%，对应当下16/13/12倍市盈率，维持“增持”评级。
    风险提示
    核电阀门招标不及预期的风险。商誉减值的风险。冶金阀门业绩恢复不及预期的风险。

传统线缆业务有望边际改善，电池业务亏损有望改善，积极开拓Al业务

远东股份(600869)
    投资要点
    事件：2025年4月25日，公司发布2024年年报和2025年一季报。
    2024年公司营收260.9亿元，同比+6.7%；归母净利润-3.2亿元，同比-199.5%；其中2024Q4公司营收78.7亿元，同环比分别+11.3%/+14.5%，归母净利润-2.2亿，同环比分别-236.5%/-818.3%，利润承压主要系智能电池业务亏损，个别投资项目存在公允价值变动损失，市场内卷。2025Q1公司营收48.7亿元，同比+1.3%；归母净利润0.5亿元，同比+84.6%。
    利润端：费用率维持稳定。2025Q1公司毛利率、净利率分别10.7%/0.9%，同比分别-0.2pct/+0.6pct，公司主要费用中，销售费用率（3.9%）和财务费用率（1.7%）有所上升，管理费用率（2.0%）和研发费用率（2.8%）有所下降，四项费用率总体上升0.2pct，略影响公司的盈利能力。
    智能缆网：铜价波动短期影响业绩，电力系统安全性投资确定性提升，核电等可靠性机组领域景气度提升。2024年智能缆网业务营收227.03亿元，同比+6.0%，归母净利润2.63亿，同比-70.1%，毛利率10.2%，同比-2.2pcts，主要是铜价上涨及陆缆竞争激烈；2025Q1营收42.1亿元，同比-5.5%，归母净利润1.2亿元，同比-28.5%。新能源的渗透率持续提升，光伏（直流电）和风电（不稳定交流电）均需要通过电力电子装置接入电网，这使得交流电力系统的运行压力持续增加，系统对可靠性机组的需求提升，因此核电等领域的投资进入景气周期。2025年4月27日，国常会核准5个核电项目10台机组，拥有民用核安全设备设计许可证、制造许可证、中核集团4A级供应商资质等核电领域最高等级资质，有望受益核电的景气行情。公司持续推进高端海缆业务，已完成220kV、330kV交流光电复合海缆、66kV、110kV风电耐扭电缆、35kV动态海缆、220kV平滑铝电力电缆、220kV、330kV高压电缆的系统研发，远东南通海缆数智灯塔工厂一期投产，随着高端海缆业务的逐步改善，盈利水平有望改善。在人工智能领域，（1）已取得全球领先人工智能芯片公司的VendorCode，实现电源线、车载线等小批量供应（2）目前持续推进高速铜缆、智驾线、液冷板等小批量供货、开发迭代、测试导入（3）已与优必选、智元机器人、三一机器人、迈赫机器人等战略合作。
    智能电池：业绩承压，但随着电改的持续推进，国内大储有望进入产品力时代，同时积极布局海外。2024年智能电池业务营收16.5亿元，同比+180.5%，净利润-6.9亿，同比-5.1%，毛利率-8.5%，同比+9.2pcts；2025Q1营收3.3亿元，同比+93.6%，净利润-1.1亿元，同比+33.1%。在储能领域，随着全国统一电力市场的全面加速假设，其商业模式有望走通，公司可以进一步发挥“缆储协同”降本增效，2024年获超千万储能订单13.75亿元，同比增长5605%，同时加速全球布局，波兰、乌克兰、意大利、罗马尼亚等市场占有率快速提升；在铜/铝箔领域，公司的产品结构、良品率持续提升，同时行业内卷有望减缓，加工费回归合理水平。
    智慧机场：稳健增长。2024年智慧机场业务营收16.6亿元，同比+35.7%，净利润1.2亿，同比+36.1%，毛利率13.7%，同比-0.88pct;2025Q1营收3.1亿元，同比+80.9%，净利润0.3亿元，同比+115.9%，获千万元以上合同订单12.06亿元，同比增长65.12%，依托沙特、香港子公司持续深耕“一带一路”沿线市场，中标中美洲机场项目，创公司单个项目中标额新高，海外业务占比持续提升。
    盈利预测与投资评级:
    我们预测公司2025-2027年营收分别为297.4/339.0/383.6亿元，归母净利润分别为5.9/8.2/11.7亿元，（2025年4月29日）对应PE分别为17/12/9倍，维持“增持”评级。
    风险提示：
    产能建设不及预期的风险；原材料价格波动的风险；需求不及预期的风险。

首次覆盖：收购释放协同效应，政策利好布局深远

国网信通(600131)
    本报告导读：
    电网投资规模持续扩大，同时公司通过收购亿力科技整合同业资源，在同业竞争消除和行业政策利好的背景下，看好公司长期发展空间。
    投资要点：
    投资建议：给予“优于大市”评级，目标价27.20元。预计公司2024-2026年EPS分别为0.76/0.91/1.06元，可比公司2025年平均28.73倍PE，考虑到公司资质体系健全，业务发展实力坚实，给予公司一定估值溢价，给予公司2025年30倍PE估值，目标价27.20元。收购亿力科技，资源整合发挥协同效应。2024年12月9日，公司公告拟以现金方式协议收购控股股东信产集团全资子公司亿力科技100%股权，旨在消除通信集采领域的业务重合。截至2024年9月30日，亿力科技总资产32.57亿元，净资产12.45亿元，占公司比例分别为26.1%和19.5%；前三季度实现营收14.50亿元，净利润1.02亿元，分别占比38.7%和34.2%，预计本次收购后，公司体量将大幅增厚。此外，亿力科技聚焦多模态技术底座、智能数据分析引擎和以光明大模型为核心的智能体协同服务三大技术方向，将有效助推公司在能源创新服务和电力数字化应用业务的发展。
    业务多元化拓展，降低关联交易依赖。2024年12月9日，公司公告将2019年承诺降低上市公司关联交易占比至50%以下的约定完成期限延长至2029年12月27日，主要系近年积极布局国网数字化转型导致关联交易占比增长所致。未来，公司将积极研究开展内外部优质企业并购，结合已有产品推陈出新，实现主营业务的多元化发展，降低关联交易占比。
    新型电力系统建设持续推进，公司有望充分受益。2024年电网投资保持高景气，国网电网投资首次超6000亿元，预计2025年将超过6500亿元；特高压与虚拟电厂作为缓解消纳问题的关键路径，有望迎来密集开工。公司作为国网数字化转型的重要支柱，已形成包括底层网络基础设施、算力资源、基础平台和上层能源应用服务的全方位产业布局，瞄准特高压配套通讯工程建设，按里程碑计划有序推进“两交”（武汉-南昌、张北-胜利）特高压配套通信工程，同时积极推进虚拟电厂项目落地，有望迎来业务全面发展重大机遇。
    风险提示：宏观经济波动的风险、政策不确定性、市场竞争加剧的风险

2024年报业绩点评：双轮驱动业绩高增，精密部件开启成长新篇章

江丰电子(300666)
    事件：
    2025年4月15日，江丰电子发布2024年度报告：公司2024年实现营业收入36.05亿元，同比增长38.57%；归母净利润4.01亿元，同比增长56.79%；扣非归母净利润3.04亿元，同比增长94.92%。
    点评：
    公司2024年度营收同比增长38.57%，扣非归母净利润同比增长94.92%，业绩超预期。2024年，实现营业收入36.05亿元，同比增长38.57%；归母净利润4.01亿元，同比增长56.79%；扣非归母净利润3.04亿元，同比增长94.92%；毛利率为28.17%，同比减少1.03pct。主要得益于报告期内客户订单持续攀升，其中超高纯金属溅射靶材销售收入达23.33亿元，同比增长39.51%，毛利率为31.35%，同比提升2.90pct；公司在全球晶圆制造溅射靶材领域的市场份额进一步扩张，在技术和市场份额方面均跻身全球领先行列。同时，报告期内半导体精密零部件业务持续发力，已成为公司第二大业务板块，销售业绩大幅增长，实现销售收入8.87亿元，同比增长55.53%，毛利率为24.27%，同比下降2.81pct。目前，公司零部件业务仍处在发展初期，后续随着产能的逐步释放，盈利能力将稳步提升。
    研发持续加码，创新活力充分激发。报告期内，公司研发费用达2.17亿元，同比增长26.50%。公司研发成果显著，300mm铜锰合金靶产量大幅攀升；用于先进制程的高致密300mm钨靶实现稳定批量供货，高端靶材产品竞争力进一步强化；HCM钽靶和HCM钛靶成功开发并量产，异形靶材品类实现多元化。公司还攻克了半导体精密零部件及新材料的多项核心技术，为公司业绩增长注入强劲动力。公司在半导体用超高纯金属溅射靶材领域拥有深厚的技术积淀、丰富的生产经验以及稳固的客户基础，随着芯片向先进制程的演进，市场对靶材的纯度和工艺精度提出了更为严苛的要求，人工智能（AI）、5G通信、物联网（IoT）等前沿技术的迅速普及和广泛应用，催生了芯片需求的持续大幅增长，有望带动溅射靶材终端应用领域的进一步扩大。
    全面布局半导体精密零部件领域，国产替代加速打造第二成长曲线。半导体精密零部件业务与靶材业务紧密相关，主要有两大需求来源：（1）晶圆制造商现有设备的零部件定期更换需求；（2）晶圆制造商新购设备生产中零部件的增量需求。得益于国内芯片制造业蓬勃发展，供应链国产化趋势逐渐加强，公司抢占市场先机，目前，公司生产的零部件产品包括设备制造零部件和工艺消耗零部件，主要用于超大规模集成电路芯片制造领域。根据弗若斯特沙利文报告，预计2025年半导体精密零部件行业的全球市场规模约为人民币4,288亿元，其中，中国市场的增速高于全球市场水平，主要得益于供应链本土化进程的加速，预计2025年中国半导体设备精密零部件市场规模约为人民币1,384亿元，公司半导体精密零部件产品有望迎来加速放量。
    公司盈利预测及投资评级：公司是国内半导体靶材龙头，半导体零部件业务持续发力。预计2025-2027年公司EPS分别为1.98元，2.42元和2.99元，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求放缓；（2）业务拓展不达预期；（3）贸易摩擦加剧。

2024年报及2025一季报点评：2024年盈利承压，25Q1亏损有所收窄

同享科技(920167)
    投资要点
    事件：公司发布2024年报及2025年一季报，2024年实现营收26.7亿元，同比+23%，实现归母净利润0.42亿元，同比-65%；其中2024Q4实现营收7.2亿元，同环比+25%/+6%，归母净利润-0.27亿元，同环比-169%/-453%。2025Q1实现营收7.18亿元，同环比+47.5%/+0.3%，归母净利润-0.03亿元，同环比-110%/+88%。
    2025Q1出货基本持平、盈利略有回升。公司2024年焊带出货3.1万吨，同增约20%，其中2024Q4我们预计出货约8400吨，环比略增，但受光伏行业市场下行，竞争加剧，加工费下滑影响，毛利率降至约4%，Q4有所亏损。2025Q1公司出货基本环比持平，3月起受国内光伏抢装影响出货盈利有所回升，带动2025Q1毛利率回升至约6%，2025Q2出货及盈利有望进一步提升。
    费用率略有波动、存货有所下降。公司2024年期间费用1.25亿元，同比+11%，期间费用率4.7%，同比-0.5%。2025Q1期间费用0.34亿元，同环比+28%/-7%，费用率4.7%，同环比-0.7/-0.4pct。2025Q1末存货1.1亿，环增约16%。
    盈利预测与投资评级：考虑行业竞争激烈，加工费下行，我们下调此前盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.33/0.52/0.68亿元（2025-2026年前值为1.77/2.1亿元），同比-22%/+58%/+31%，对应PE为62/39/30倍，考虑公司2025年盈利依旧承压，2026年有望恢复平稳增长，因此下调至“增持”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

创新与海外业务占比首次突破50%，25Q1业绩进入复苏轨道

海康威视(002415)
    本报告导读：
    公司24年业绩承压，但25Q1已经重回复苏轨道，此外公司海外和创新业务已经成为重要增长支柱，高度重视AI背景下公司未来发展值得期待。
    投资要点：
    维持“优于大市”评级。传统业务承压背景下，公司创新和海外业务已经成为重要增长支柱，而AI有望赋能公司未来发展。考虑到公司传统主业仍面临较大压力，我们下调2025-2026年EPS预测值至1.43/1.62元（原为1.78、2.07元），新增2027年EPS预测值为1.88元。考虑到公司目前营收利润体量较为庞大，已成为成熟期的行业龙头，我们给予公司2025年28倍PE（原为26x），对应目标价为39.96元/股（-14%）。24全年业绩承压，25Q1重回复苏轨道。2024年，公司实现营业收入924.96亿元，同比增长3.53%；归母净利润119.77亿元，同比下降15.10%；扣非归母净利润118.15亿元，同比下降13.55%。2025Q1，公司实现营业收入185.32亿元，同比增长4.01%；归母净利润20.39亿元，同比增长6.41%；扣非归母净利润19.26亿元，同比增长9.44%。我们认为，公司24年整体利润承压，但25Q1已经有所改善，费用控制较好，实现营收与净利润双增，未来有望重回稳定增长轨道。
    创新与海外业务表现出色。主营业务方面，2024年，公司PBG营收134.67亿元，同比下降12.29%；EBG营收176.51亿元，同比下降1.09%SMBG营收119.71亿元，同比下降5.58%。2024年，公司海外主业收入与创新业务收入之和占公司营业收入的比重首次超过50%。2024年，公司海外主业收入259.89亿元，同比增长8.39%；公司创新业务整体收入224.84亿元，同比增长21.19%。各主要创新业务均已在各自领域取得领先地位。我们认为，在传统主业承压背景下，创新与海外业务有望在未来成为支撑公司成长的重要动力。
    高度重视AI，有望赋能公司未来发展。基于观澜大模型，公司的AI算法能力从视觉算法拓展到多模态算法，实现了软硬件应用的多维度升级。（一）观澜大模型提升感知智能上限：各大模型在复杂环境的目标识别任务中实现检出率和检准率大幅提升。（二）观澜大模型拓展感知能力边界。（三）观澜大模型拓展认知智能应用：孵化了交通拥堵诊断、风电功率预测、供应链排程优化等垂类应用。我们认为，AI技术能够有效赋能公司传统业务，从而助力公司未来发展。
    风险提示。AI发展不及预期，行业需求不及预期，市场竞争加剧。

1Q25盈利能力下滑，静待需求改善

宏川智慧(002930)
    宏川智慧发布2024年及1Q25的业绩公告：2024年，公司实现营业收入14.50亿元，同比下滑6.27%，归母净利润1.58亿元，同比下滑46.57%，扣非归母净利润1.25亿元，同比下滑54.73%。其中，4Q24，公司实现营业收入3.63亿元，同比下滑6.20%，归母净利润-0.13亿元，扣非归母净利润-0.2亿元。
    1Q25，公司实现营业收入3.23亿元，同比下滑14.98%，归母净利润0.21亿元，同比下滑65.10%，扣非归母净利润0.16亿元，同比下滑71.76%。
    点评
    短期内，国内石化物流需求面临下行压力。2024年，石化行业整体呈现“增产增收不增利”的特征。价格下行、产能结构性过剩及竞争加剧导致化工板块盈利承压。作为配套行业，石化仓储物流短期内也面临阶段性经营压力。长期来看，我国石化产品“生产集中化”与“消费分散化”的结构性特征显著，跨区域运输及石化仓储需求仍具支撑。
    下游需求减弱，公司经营业绩承压。2024年，公司顺利完成了日照宏川项目的并购，其业务规模进一步提升，但受下游需求减弱等因素的影响，公司的经营业绩承受较大压力。4Q24及1Q25，公司的营收及归母净利润均有所下滑，主要系行业短期内需求减少导致出租率下降，影响营业收入，以及固定资产折旧增加等所致。
    1Q25，公司毛利率及净利率同比均有所下滑。1Q25，公司毛利率为43.94%，同比下滑8.76个百分点；净利率为6.49%，同比下滑9.32个百分点。
    关注公司未来业绩增长点：1)新并购项目的出租率水平提升；2)福建港能库区的出租率达到成熟库区水平；3)潍坊森达美库区并表及四期储罐规划建设后投产；4)持续发展壁垒相对较低的化工仓库项目，公司在建化工仓仓容为4.35万平方米。5)公司基于现有业务，对化工物流产业链进行延伸；6)新并购项目落地。
    盈利预测与估值：我们认为，短期受化工周期下行的影响，公司业绩或有波动。我们下调公司25-26年归母净利润至1.88/2.47亿元（原25-26预测为2.28/3.19亿元），预计公司2027年归母净利润为2.94亿元，对应EPS分别为0.41/0.54/0.64元。我们看好公司的资产壁垒及作为行业龙头的长期价值，给予公司2025年25倍市盈率估值（原为20x），目标价为10.27元（-26%），维持“优于大市”评级。
    风险提示：并购及投资风险、安全生产风险，及经济下行风险。

2024年报及2025年一季报业绩点评：定位优质产融金控平台 公司资产规模稳步提升

中油资本(000617)
    事件：
    中油资本（000617.SZ）发布2024年年报及2025年一季报，2024年全年实现营业总收入390.24亿元，同比增长0.08%，归属于上市公司股东的净利润同比下降8.14%至46.52亿元；2025年一季度公司营业总收入为89.47亿元，同比去年同期下降7.77%，归母净利润为12.69亿元，同比去年同期下降26.57%。
    观点：
    资产稳步提升，营收创历史新高。公司2024年资产总额10841.72亿元，同比增长1.01%，全年实现营业总收入390.24亿元，同比增长0.08%，创历史新高，市场整体降息背景下实现净利润99.00亿元。公司资产提升将有助于提升营收与利息业务能力，由于银行业整体信贷业务承压，公司定位产业金融，以服务油气产业和产业链为重点，受此影响贷款投放方向和规模长期保持稳定向好，预计公司营收能力将持续受益。2025年一季度受债券市场投资收益和公允价值变动收益减少，以及计提信用减值损失增加影响，利润有所下行。
    利息业务收入稳中有增，产业金控平台助力息差保持稳定。银行业务2024年末资产总额4555.60亿元，同比增长5.84%，实现对外营业总收入167.40亿元，同比增长4.25%，实现净利润17.05亿元。财务公司资产总额5157.32亿元，全年实现对外营业总收入163.35亿元，实现净利润60.40亿元。公司利息业务基本盘保持稳定，在市场利率持续下行的背景下，公司背靠中石油的产业金控平台有望凸显息差稳定性，公司营收基本盘有望长期稳定。
    市值管理作为重要战略目标，分红政策有望持续稳定。公司确定了以“三个六”为核心的市值管理工作思路，从经营发展、ESG管理、市值管理3个方面提出相应的具体工作举措，将结合公司现状和未来发展战略制定与公司发展相契合的市值管理工作方案。公司连续7年执行“不低于归母净利润30%”的分红政策，2024年拟每10股派现1.17元（含税），派息率31.80%，分红总额14.79亿元。公司市值管理战略目标下，市值及分红政策有望持续保持稳定，公司股价吸引力有望提升。
    盈利预测及投资评级：中油资本是A股市场持有金融牌照较为齐全的综合性金融业务上市公司，公司业务收入主要以服务于石油产业链的利息收入为主，能源相关产业在国民经济中重要性较强，以及中国石油集团产业链稳定性较强，对公司利息为核心的业绩具备较强的支撑。预计公司2025-2027年归母净利润分别为48.02/48.88/49.26亿元，同比增速3.22%/1.79%/0.78%，PB为0.82/0.80/0.77倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    我们选取越秀资本（000987.SZ）、中粮资本（002423.SZ）、国投资本（600061.SH）作为可比公司。中油资本收入结构以净利息收入为主，我们采用PB估值法进行可比公司估值。可比公司2025年/2026年/2027年平均PB估值为0.97/0.92/0.94倍，公司对应年份PB估值为0.82/0.80/0.77倍，公司估值小于行业平均估值，具备一定估值提升的空间。
    风险提示：石油产业链景气度下降风险；宏观经济波动风险。

欧洲成长北美止跌，盈利改善可期

梦百合(603313)
    公司发布2024年报及2025年一季报
    25Q1公司收入20.43亿元，同比+12.31%，归母净利润0.59亿元，同比+196.22%，扣非归母净利润0.58亿元，同比+206.80%；
    24Q4公司收入23.24亿元，同比+2.8%，归母净利润156万元，扣非归母净利润-1.22亿元；
    24年公司收入84.49亿元，同比+5.94%，归母净利润-1.51亿元，扣非归母净利润-2.8亿元。
    25Q1毛利率39.37%，同比+0.85pct，归母净利率2.87%，同比+1.8pct。公司持续提升全球市场竞争力，加快市场拓展与布局，24年营业收入增长表现稳健，利润下滑主要系公司电商运营费用增加，以及计提信用减值损失3.9亿元；25Q1公司已实现扭亏为盈，经营有望持续向好。
    24年分产品，①床垫收入44.2亿元，同比+10.95%，毛利率36.66%，同比+0.34pct；②枕头收入6.06亿元，同比-0.25%，毛利率32.99%，同比-1.88pct；③沙发收入11.55亿元，同比+1.15%，毛利率37.41%，同比-2.35pct；④电动床收入6.42亿元，同比-1.11%，毛利率36.45%，同比-0.09pct；⑤卧具收入5.96亿元，同比-4.08%，毛利率54.25%，同比+0.93pct；
    外销：欧洲创新高，北美止跌企稳并实现盈利突破
    分地区，24年境外业务收入67.5亿元，同比+6.68%，毛利率35.73%，同减1.03pct；境外线上主营业务收入14.36亿元，同比增长48.72%。
    其中：欧洲市场再创新高，主营业务收入连续两年增长超双位数。ODM方面，公司与欧洲部分大客户合作关系稳固，业务规模持续扩大，新客户拓展成效初显，数量稳步增长。OBM方面，公司加强与欧洲区域代理合作，进一步拓宽MLILY自主品牌的市场终端渠道。
    北美市场逐步止跌企稳，主营业务收入降幅较上年收窄12.20pct。北美业务结构不断优化，零售业务占比持续提升，电商业务发展较快，24年线上品牌EGOHOME跃居亚马逊平台床垫畅销产品TOP20。美国生产基地运营效率稳步提升，美东和美西工厂全年实现盈利，公司进一步巩固产品品质及本土化竞争优势，积极开发大型连锁商超等零售渠道客户，逐步降低对传统贸易商、品牌商的依赖。
    公司积极推进全球产能布局，截至24年底拥有包括位于境内、塞尔维亚、美国、泰国及西班牙的多个生产基地，贸易战背景下有望持续受益。
    内销：线上下并举强化品牌建设，智能床市场地位领先
    24年境内业务收入14.8亿元，同比+3.55%，毛利率42.47%，同减1.91pct；其中梦百合自主品牌内销主营业务收入11.27亿元，同比增长3.55%，线下渠道、线上渠道同比分别增长5.47%、6%。
    其中：线下公司通过升级门店、优化门店位置、布局新渠道等，优化终端渠道形象；针对差异化的市场定位和需求，打造多元产品系列，通过MLILY梦百合、NISCO里境和VALUE榀至品牌及品类的融合，打造一站式全屋家居消费场景，客户消费体验得以提升。线上公司深化天猫、京东、抖音布局，精准定位客群画像，打造线上专属爆品，积累品牌人群资产，持续深耕线上线下一体化运营。
    24年公司铸造国内智能床竞争力的护城河。2024年MLILY梦百合荣获艾媒咨询“全国智能床销量第一”、“中国智能床第一品牌”、“全国智能床销量领先”三项市场地位确认。
    维持盈利预测，维持“增持”评级
    公司境外业务稳健增长，线上渠道表现亮眼，全球化布局提升抗风险能力，我们预计25-27年公司归母净利润分别为2.4/3.7/4.4亿元，对应PE分别为18X/12X/10X。
    风险提示：宏观经济风险，汇率波动风险，国际贸易摩擦风险，原材料价格波动风险，自主品牌发展不及预期风险等

业绩开启高增通道，端侧AI+Agent打开未来成长空间

美格智能(002881)
    事件：
    公司发布2024年报及2025年一季报。同比持续延续高增趋势，在物联网复苏及端侧AI持续布局下，我们预计公司业务有望持续亮眼高增！
    24Q4扭亏为盈，全年高增业绩强劲！
    公司发布2024年报，全年实现营业收入29.4亿元（YoY+36.98%），实现归母净利润1.36亿元（YoY+110.16%），实现扣非净利润1.27亿元（YoY+243.61%）。其中，单24Q4实现营业收入7.59亿元（YoY+29.22%），实现归母净利润和扣非净利润分别4422万元/3652万元，均扭亏为盈。受益于物联网板块整体复苏以及公司拓展新业务方向（如端侧布局），公司业绩取得亮眼高增。
    25Q1延续强劲高增长
    25Q1实现营业收入9.97亿元，同比增长73.57%，25Q1实现归母净利润4,630万元，同比高增616.02%；实现扣非净利润4481万元，同比高增778.78%。公司面向智能汽车、5G FWA、海外IoT智能化领域的产品出货量继续高速增长，高算力模组在端侧AI领域的应用持续深入，带动公司营收规模和净利润大幅增长。
    费用管控成效，盈利能力有望持续回升
    公司FY24和25Q1毛利率17.03%/14.54%，受产品结构影响毛利率有所承压。但费用管控取得较好成效，24年和25Q1实现净利率4.57%/4.64%，同比提升1.65pct/3.63pct。我们预计随着智能/算力模组应用增加，毛利率有望回升带动盈利能力继续提升。
    多应用场景实现拓展，展现端侧能力
    2014年，美格智能研发设计第一款智能模组，成功实现从2G-5G传输能力和0.2TOpS~48Tops的阶梯算力覆盖，预计下一代模组AI算力将突破100TOpS。在多下游应用场景实现了业务拓展：
    ①无人机：行业领先的无人机客户已基于美格智能高算力AI模组研发上线多款智能无人机产品。该模组基于高通SM8475平台开发设计，集成高通神经网络处理单元QualcommHexagonTensor Processor，AI算力超过27Tops。
    ②AR眼镜：美格智能为VITURE下一代主流AR眼镜VITURE PRO定制开发的VITUREPRO Neckband高算力AI增程解决方案已正式上线。NPU芯片支持近14Tops的AI算力。
    ③机器人：在CES2025上，美格智能合作伙伴阿加犀联合高通在展会上面向全球重磅发布人形机器人原型机——通天晓（Ultra Magnus）。该人形机器人内置美格智能基于高通QCS8550计算平台开发的高算力AI模组SNM970；此外，CES2025上美格智能携手意迈智能（Yesmark）发布2款全新微小型AI机器人产品，以领先实力助力客户打造有温度的科技产品。该款AI机器人内置基于高通QCM6490平台研发设计的美格智能SRM9305G高算力模组。
    ④AI智能体：CES2025展会现场，美格智能创新发布AI智能体产品—AIMO，一款面向C端消费者的个人化AI智能伙伴。AIMO系列计算产品搭载高通骁龙系列高性能计算芯片，最高可提供100Tops AI终端侧AI能力。结合最新发布的AIMO智能体产品，公司正加速开发DeepSeek-R1模型在端侧落地应用及端云结合整体方案。
    比亚迪智驾下沉有望推动5G智能模组渗透
    目前，在小鹏、小米等加速布局下，智驾方案已经下探到15万元以内的车型，而比亚迪董事长王传福表示，智能化的下半场正在换挡提速，智电融合的整车智能才是未来的发展方向；比亚迪汽车新技术研究院院长杨冬生曾表示，比亚迪在2023年上半年就确定将智能驾驶升级成比亚迪的核心战略之一。比亚迪智驾的持续推动以及下沉，有望推动5G智能模组渗透率提升，美格智能有望受益。
    盈利预测与投资建议：
    我们基本维持公司25-26年归母净利润为2.5/3.5亿元，预计27年公司归母净利润为4.7亿元，对应25-27年PE估值为52/36/27倍，维持“增持”评级。
    风险提示：AI应用落地不及预期，智能驾驶下沉渗透不及预期，竞争激烈导致盈利能力下降的风险，公司端侧产品研发进度不及预期的风险

2024年业绩受减值影响，分红稳健

联美控股(600167)
    l投资要点
    事件：2025年4月29日，公司发布2024年年报和2025年一季报。
    2024年公司营收35.1亿元，同比+2.9%；归母净利润6.6亿元，同比-23.3%；其中2024Q4公司营收12.1亿元，同环比分别-1.3%/+248.3%，归母净利润1.5亿，同环比分别-26.8%/+390.4%，利润下滑主要系计提福林热力长期资产减值损失（2024年资产减值损失1.1亿元，商誉减值0.4亿元）、兆讯传媒广告媒体资源成本增加及上期收到燃煤补贴。2025Q1公司营收17.0亿元，同比-1.1%；归母净利润6.2亿元，同比+9.6%。
    利润端：盈利回升，费用率有所上升。2025Q1公司毛利率、净利率分别49.3%/37.0%，同比分别+4.6pcts/+3.2pcts，我们认为淡季储煤有效降低了供暖业务的燃煤成本，公司主要费用中，销售费用率（1.1%）和研发费用率（0.2%）有所下降，管理费用率（2.2%）有所上升，财务费用率（-1.0%）提升较多，四项费用率总体上升1.6pcts，对公司的盈利能力有所影响。
    资金充裕，分红稳健。2024年公司经营活动现金流净额为13.0亿元，在手货币资金74.8亿元。2024年现金分红、特别分红、回购金额分别为4.4、2.7、1.9亿元，合计9.1亿元，以2025年4月30日收盘价计算股息率为6.8%。
    l盈利预测与投资评级:
    我们预测公司2025-2027年营收分别为37.4/40.3/44.0亿元，归母净利润分别为7.8/8.6/9.6亿元，（2025年4月30日）对应PE分别为17/15/14倍，维持“增持”评级。
    l风险提示：
    新业务开拓不及预期；原材料价格波动的风险。

点评报告：2024Q4营收规模超百亿，先进封装盈利能力有望提升

长电科技(600584)
    报告关键要素:
    公司披露2024年年度报告及2025年第一季度报告。2024年全年，公司实现营业收入359.62亿元，同比+21.24%；实现归母净利润16.10亿元，同比+9.44%。2025年第一季度，公司实现营业收入93.35亿元，同比+36.44%；实现归母净利润2.03亿元，同比+50.39%。
    投资要点:
    2024Q4单季度营收超百亿，再创单季度营收新高：2024年第四季度，营收方面，公司实现单季度营业收入109.84亿元，同比+18.99%，环比+15.73%；毛利率方面，2024Q4单季度毛利率为13.34%，同比+0.17pct，环比+1.11pct；营收再创单季度历史新高，毛利率有所提升，主要系下游需求持续复苏，产能利用率提升。期间费用方面，2024Q4销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.60%/3.58%/4.43%/0.32%，同比分别+0.05pct/+1.25pct/+0.55pct/-0.93pct，期间费用整体同比+0.92pct；净利率方面，2024Q4单季度净利率为4.93%，同比-0.45pct，环比+0.15pct，毛利率上升但净利率下降，主要系费用率增长所致。归母净利润方面，2024Q4公司实现归母净利润5.33亿元，同比+7.28%，环比+16.63%。现金流方面，公司2024年实现经营活动产生的现金流量净额58.34亿元，同比+31.50%，表明公司经营业务现金造血能力良好。
    2025Q1毛利率为近三年Q1最高，盈利能力有所增强：2025年第一季度，营收方面，公司实现单季度营业收入93.35亿元，同比+36.44%；毛利率方面，2025Q1毛利率为12.63%，同比+0.43pct，为近三年一季度最高。期间费用方面，2025Q1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.65%/3.05%/4.92%/0.95%，同比分别-0.14pct/-0.23pct/-0.65pct/+0.84pct，期间费用整体同比-0.18pct；净利率方面，2025Q1单季度净利率为2.18%，同比+0.22pct，主要系毛利率上升及费用管控良好所致。归母净利润方面，2025Q1公司实现归母净利润2.03亿元，同比+50.39%，表明盈利能力有所增强。
    先进封装业务盈利能力增强，原材料成本上涨致传统封装承压：从以先进封装业务为主的子公司来看，2024年星科金朋实现营收16.95亿美元，同比+5.82%，实现净利润2.64亿美元，同比+117.69%；长电韩国实现营收22.00亿美元，同比+27.03%，实现净利润0.43亿美元，同比+20.68%；江阴长电先进实现营收16.88亿元，同比+35.34%，实现净利润3.25亿元，同比+257.91%；星科金朋、长电韩国及江阴长电先进主要开展先进封装业务，受全球半导体市场回暖影响，客户订单量增加，产能利用率提升，进而推动盈利能力有所增强。从传统封装业务较多的子公司来看，2024年长电宿迁工厂实现营收10.73亿元，同比+28.84%，净利润则亏损0.46亿元，且亏损幅度同比有所扩大；长电滁州工厂实现营收9.18亿元，同比+10.31%，净利润则亏损0.27亿元，且同比由盈转亏，主要系传统封装市场竞争激烈，产品价格持续承压，部分材料成本上涨，导致盈利能力承压。未来随着公司积极升级迭代产品结构，有望逐步改善宿迁工厂及滁州工厂的盈利情况。
    下游各领域需求呈现结构性复苏，运算电子、汽车电子增幅较大：按下游应用领域对公司2024年营业收入进行划分，通讯电子占比44.8%、消费电子占比24.1%、运算电子占比16.2%、汽车电子占比7.9%、工业及医疗电子占比7.0%，除工业领域外，各下游应用市场的收入均实现了同比两位数增长。从高增长领域来看，运算电子业务收入同比增长38.1%，公司于2024年内成功收购晟碟半导体80%股权并完成并表，扩大了存储及运算电子领域的市场份额，同时晶圆级微系统集成高端制造项目也在2024年顺利投入生产，进一步提升在算力领域的竞争力；汽车电子业务同比增长20.5%，增速高于市场平均水平，公司积极推进上海汽车电子封测生产基地建设步伐，预计2025年下半年将正式投产，并在未来几年内逐步释放产能，有望进一步提升汽车电子营收及市场份额。
    盈利预测与投资建议：公司2024Q4单季度营收超百亿，再创单季度营收新高，而2025Q1毛利率为近三年Q1最高，盈利能力有所增强。考虑到公司营收规模增长较快，且未来随着先进封装业务占比提升、产品结构持续优化，公司盈利能力有望逐步提升，我们调整公司盈利预测，预计2025-2027年实现营业收入402.41（调整前为399.54）/439.51（调整前为434.74）/468.16亿元，预计2025-2027年实现归母净利润23.11（调整前为26.22）/28.08（调整前为30.48）/32.55亿元，对应2025年4月30日的收盘价PE为25.34x、20.85x、17.99x，维持“增持”评级。
    风险因素：中美科技摩擦加剧；下游需求复苏不及预期；AI产业链发展不及预期；技术研发不及预期；市场竞争加剧；海外市场波动风险。

锂业务拖累2024业绩，2025Q1氟化工利润改善明显

金石资源(603505)
    事件描述
    金石资源发布2024年年度报告及2025年第一季度报告。2024年公司营收27.52亿元，同比+45.2%；归母净利润2.57亿元，同比-26.3%；2025年一季度营收8.59亿元，同比+91.7%；归母净利润0.67亿元，同比+10.5%。
    事件点评
    2024年公司收入高增，归母净利润下滑。2024年公司营收大幅增长主要得益于金鄂博氟化工无水氟化氢产销量显著提升（全年销售11.75万吨，收入10.36亿元，同比+300.4%）；公司归母净利润同比减少主要在于：1）提锂项目所属子公司江西金岭因锂价大幅回落，人工、折旧等固定支出仍然较高，相比2023年归母净利润为0.19亿元，报告期内子公司归母净利润为-0.22亿元。同时锂电材料项目转固，两项目合计亏损超0.6亿元；2）无水氟化氢产能释放及成本控制不达目标，毛利率偏低，未能带动净利润增长；3）传统矿山成本上升：矿山安全环保整治导致投入增加（单吨成本推高至1800元/吨），产销量减少，且报告期间公司为发挥选矿优势收购部分原矿生产萤石精矿，致使公司单一矿山自产萤石精矿毛利率同比-5.83pct。
    2025年Q1公司收入增速强劲，利润改善明显。一季度公司营收同比大增，主因在于包头“选化一体”项目产能持续释放（金鄂博销售无水氟化氢4.88万吨，萤石粉4.66万吨）；营业利润1.15亿元，同比+62.2%，原因在于包钢金石选矿平均制造成本降到800元/吨以内，叠加无水氟化氢价格回升，产品毛利率上升至10.7%，较2024年有较大改善。
    技术优势构筑护城河，氟化工项目与海外布局产能释放。萤石为战略资源，公司通过“选化一体”模式盘活低品位萤石资源，技术壁垒显著；2025年Q1包钢金石萤石精粉成本降至800元/吨以内，成本优势持续巩固。蒙古项目逐步建成投产，公司正推进原矿生产的矿山剥离及预处理生产，2025年有望实现10-20万吨萤石产品。
    投资建议
    我们认为，2025年随着包头“选化一体”项目规模效应释放，预计全年营收
    延续高增；利润率有望随技术降本、蒙古萤石项目投产回升。公司依托萤石资源稀缺性及产业链整合能力，氟化工及新材料业务双轮驱动，中长期成长逻辑清晰。我们预计，公司25/26/27年归母净利润5.87/6.62/7.22亿元，当前股价对应PE为23/20/19倍数，维持“增持”评级。
    风险提示：1、技术路线竞争风险；2、产品需求不及预期风险；3、蒙古萤石项目开发不及预期风险；4、安全生产及环境保护风险。

2024年营收大幅增长，“1+2+X”战略指引发展方向

龙旗科技(603341)
    公司发布2024年年报与2025年一季报，2024年各项业务拓展顺利，营收取得大幅增长。公司战略升级为“1+2+X”，AI PC和汽车电子成公司重点布局的新兴领域，未来有望提供新增长点，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2024年营收大幅增长，主要业务收入均取得大幅增长。2024年，公司实现营业收入463.82亿元同比增长70.62%；归母净利润为5.01亿元，同比下降17.21%，扣非归母净利润达3.84亿元，同比下降26.92%；毛利率6.08%，同比下降3.87个百分点；净利率1.06%，同比下降1.16个百分点。2025Q1单季度营业收入93.78亿元，同比下降9.27%，环比下降18.17%，归母净利润1.54亿元，同比增长20.33%，环比增长119.33%，扣非归母净利润0.61亿元，同比下降28.95%，环比增长15.35%；毛利率7.45%，同比增长0.44个百分点，环比增长1.41个百分点；净利率1.61%同比增长0.39个百分点，环比增长1.02个百分点。2024年公司营收同比较大幅度增长，因三大业务板块营收均取得较高增长。
    公司产品结构优化，平板及AIoT业务或成2025年重要增长动能。从产品结构来看，智能手机业务2024年实现收入361.33亿元，同比增长65.58%，营收占比降至77.9%；毛利率为4.92%，同比下降3.76个百分点；2025年Q1实现收入67.41亿元，同比下降20.86%，因全球手机需求端受到宏观经济波动影响而有所减弱。平板电脑业务2024年收入为36.96亿元，同比增长47.32%，受益于拓展多个国内头部客户，实现销售增长；营收占比降至7.97%；毛利率为8.62%，同比下降1.34个百分点；2025年Q1收入为9.52亿元，同比增长21.56%，公司平板业务高端产品线持续出货，旗舰级产品研发制造能力稳步提升。AIoT业务2024年收入55.73亿元，同比增长121.99%，营收占比增至12.02%；毛利率为11.28%，同比下降9.80个百分点；2025年Q1实现收入14.05亿元，同比增长53.48%。2024年公司AIoT业务中手表、手环、耳机三大产品线总出货量突破2900万台，领跑全球智能穿戴ODM市场；在智能眼镜领域，2025Q1公司进一步与原AI眼镜厂商开拓AI眼镜配件类业务，丰富产品矩阵。
    战略升级为“1+2+X”，传统业务专注交付执行与高端化升级，新兴业务重点落实产品矩阵补齐与客户突破。2024年，公司升级了产品战略，从“1+Y”战略升级为"1+2+X”战略，其中“1”是指智能手机业务，依然作为公司核心主赛道；“2”是指个人计算和汽车电子业务，是公司重点发展的两个新兴业务；“X”代表其他多品类业务，包括平板、穿戴、耳机、智能眼镜等业务。智能手机：以头部客户为核心，推动高端产品突破与国外市场拓展，做好国内外大客户5G产品线规模化交付。个人计算：公司将全面发力AI PC赛道，构建ARM/x86多平台开发能力，重点突破高散热设计AI算力优化技术，满足行业头部客户要求；同时深化与头部芯片厂商合作，打造差异化AI PC解决方案。汽车电子：2024年公司主要聚焦智能座舱和底盘域ECU领域，2025年公司将推动制造能力升级，建设车规级产线，构建底盘域控CM业务壁垒，同时拓展国内客户和国际Tier1客户平板及AIoT产品等：拓展头部客户与高端化成工作主线，平板方面，加速AI技术赋能，同时深化模块化设计与研发制造一体化能力，提高中高端占比，构建影像、屏显、续航等技术壁垒；穿戴方面，以“软件技术+高端化”为核心，聚焦国内大客户高端产品系列，实现RTOS平台化升级耳机方面，积极聚焦中高端市场；MR/AR/AI眼镜方面，聚焦全球头部客户，储备核心技术与工程制造能力，积极推进新项目落地。
    估值
    因2025Q1公司智能手机ODM业务营收下降20%以上，我们下调公司盈利预测，预计公司2025/2026/2027年实现归母净利润5.20亿元/8.19亿元/9.80亿元，每股收益为1.12元/1.76元/2.11元，对应市盈率为36.6倍/23.2倍/19.4倍。我们认为公司在“1+2+X”战略指引下，有望培养出新增长动能，维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、ODM市场规模下滑风险、终端应用创新不及预期风险原材料价格上涨风险。

自筹资金控股美兰空港，打造海南自贸港空中门户

海南机场(600515)
    投资要点
    事件：2025年4月30日，海南机场公告拟以自有及/或自筹资金，收购关联方海口美兰国际机场有限责任公司持有的海南美兰国际控股股份有限公司（下称美兰空港）2.375亿内资股，成为美兰空港的控股股东。
    通过关联交易方式实现控股。以自筹方式收购关联方美兰有限持有的美兰空港2.375亿内资股，占美兰空港总股本50.2%，实现对美兰空港控股。内资股交易价格9.85元人民币，后续将遵从港交所规定对美兰空港H股进行全面收购要约，但仍希望维持美兰空港上市地位，要约价格折合每股10.62元港币。该议案仍需提请海南机场股东大会审议。
    通过控股美兰空港，海南民航上离岛客流变现的整体收入并入海南机场上市公司报表。海南省2024年港口+民航旅客吞吐量共计6970万人，其中民航旅客占比72%，是主要的上离岛路径。2024年三亚凤凰机场（海南机场全资）旅客吞吐量为2143万人，海口美兰机场旅客吞吐量为2689万人，两场共计4832万吞吐量，加上99万博鳌机场（海南机场控股）吞吐量，共同构成海南省民航旅客全年吞吐总量。海南机场通过控股美兰空港，实现海南三机场收入完全并表，打造海南自贸港空中门户。
    三亚凤凰/海口美兰处于扩产/爬坡周期，想象空间基于自贸港政策展开。三亚凤凰机场2024年完成国际楼改扩建，T3航站楼由控股股东投入开工；海口美兰机场T2航站楼于2021年投运后，客流仍在爬坡（2019年旅客吞吐量2422万，2024较2019仅+11%）。两场均处于基础设施投入后的产能爬坡阶段，且债务负担相对重，后续随自贸港客流加速成长，及债务减负，有望形成可持续的营收和利润增长。
    盈利预测与投资评级：海南机场融入海南国资后开启高质量发展，打造自贸港空中门户，有望持续享受海南赴岛游的繁荣及未来自贸港政策红利。基于房地产和免税商业业务承压及并表美兰空港，下调海南机场盈利预测，2025/2026年归母净利润分别为6.8/10.2亿元（前值为10.9/12.1亿元），新增2027年盈利预期13.7亿元，对应2025-2027年PE估值为59/39/29倍，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济风险、海南自贸港建设进度不及预期的风险等。

今世缘：2024年稳健收官，2025年顺利实现开门红

今世缘(603369)
    事件：公司发布2024年报和2025一季报，2024年公司实现营业总收入115.46亿元，同比增长14.31%；实现归母净利34.12亿元，同比增长8.80%。2025Q1公司实现营业总收入50.99亿元，同比增长9.17%；归母净利润16.44亿元，同比增长7.27%。
    多产品稳健增长，省内持续深耕省外快速渗透。分产品，2024年公司特A+/特A/A/B/C&D分别实现营收74.91/33.47/4.19/1.42/0.74亿元，同比+15.17%/+16.61%/+1.95%/-11.09%/-14.57%，其中特A及以上产品收入占比94.4%，同比+1.0pct，预估四开、对开保持稳定增长，淡雅、单开增长动能强劲，V6、V3在低基数下实现快速增长。2025Q1特A+/特A/A/B/C&D/其他分别实现营收31.69/16.50/1.84/0.57/0.19亿元，同比+6.60%/+17.37%/+3.28%/-3.84%/-38.27%，V系、淡雅、单开增长势能保持强劲。分区域，2024年淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外实现收入22.35/26.31/14.26/19.24/12.74/10.62/9.26亿元，同比12.31%/11.68%/9.47%/21.21%/15.62%/9.05%/27.37%，2025Q1淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外实现收入9.02%/5.16%/9.17%/15.20%/12.64%/3.22%/19.04%，苏中市场受益于南京、淮安销售辐射带动增长亮眼，省外市场持续渗透增长强劲。经销商数量方面，2024年末省内/省外经销商达613/615个，分别净增加+114/+167个，2025Q1末省内/省外经销商达636/631个，较年初分别净增加+23/+16个，省内省外持续招商提高渗透率。
    腰部产品占比提升及货折加大扰动毛利率，盈利能力阶段性下滑。2024/2025Q1公司毛利率为74.75%/73.63%，同比-3.6/-0.6pct，主因腰部产品占比提升以及货折加大。2024年税金及附加/销售/管理费用率分别为14.60%/18.54%/4.02%，同比-0.2/-2.2/-0.2pct，销售费用率下滑预估与费用确认方式有关，毛销差下降1.37pct至56.21%，2025Q1税金及附加/销售/管理费用率分别为16.39%/13.29%/2.08%，同比+0.9/-0.9/-0.1pct，整体费用率相对稳定。2024/2025Q1公司净利率为29.55%/32.24%，同比-1.5/-0.6pct，盈利能力有所下滑。2025Q1末合同负债达5.38亿元，同比-4.35亿元，环比-10.55亿元。
    投资建议：预计2025-2027年收入增速分别为10%/11%/11%，归母净利润增速分别为9%/10%/12%，EPS分别为2.98/3.28/3.66元，对应当前股价PE分别为16x/14x/13x，按照2025年18X给予目标价53.64元，给予“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

2024年报点评，苏美达年度净利润同比增11.7%，分红稳健

苏美达(600710)
    事件
    近日，苏美达披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入1172亿，同比减-4.75%；归母净利11.48亿，同比增+11.69%；扣非归母净利10.42亿，同比增+25.46%；基本每股收益0.88元，加权ROE为15.81%经营活动产生的现金流量净额为51.67亿元。
    分红政策，公司24年拟派发现金股息约4.82亿人民币，每股约0.369元（含税）;全年分红1次，约占当年度净利润比例的42%。若以年报披露日A股的收盘股价计算，1次分红对应股息率约为4.07%。
    2025年Q1业绩，营收256.54亿，同比增+7.99%，扣非归母净利润增2.75亿，同比增+17.95%。
    点评
    公司主营业务包括产业链、供应链两大类。产业链主要产品或服务包括：船舶制造与航运、柴油发电机组、户外动力设备（OPE）、清洁能源、生态环保、纺织服装等。供应链即供应链集成服务，指大宗商品运营与机电设备进出口。2024年业务板块分拆如下：
    产业链分部，营收334.64亿，同比增+6.9%，营收占比28.6%；毛利金额63.61亿，毛利占比79.8%。
    供应链分部，营收835.08亿，同比减-8.6%，营收占比71.27%；毛利金额15.75亿，毛利占比19.76%。
    投资评级
    连续多年的业绩稳健增长，离不开公司坚持的“供应链+产业链”双轮驱动战略。例如蓝科高新的持续布局，就符合公司“3+2”业务定位方向。我们看好公司成为全球产业链、供应链的“组织者和整合者”的目标，持续推荐，维持“增持”评级。
    风险提示
    贸易保护主义风险；宏观经济衰退风险；汇率和海外业务风险；

山西汾酒：业绩符合预期，2025年稳健增长

山西汾酒(600809)
    事件：公司发布2024年报和2025年一季报，2024年公司实现营业总收入360.11亿元，同比增长12.79%；实现归母净利润122.43亿元，同比增长17.29%。2025Q1公司实现营业总收入165.23亿元，同比增长7.72%；归母净利润66.48亿元，同比增长6.15%。
    产品结构持续升级，省内省外齐头并进。分产品，2024年中高价酒/其他酒分别实现营收265.3/93.4亿元，分别同比+14.35%/+9.40%，其中销量分别同比+13%/5%，吨价分别同比+1%/+4%，腰部产品老白汾、巴拿马增长较快，青20增长稳定，青30有所降速，玻汾Q4控量预估有所降速。2025Q1汾酒/其他酒分别实现营收162.12/2.68亿元，同比+8.23%/-15.49%。分区域，2024年省内/省外分别实现营收135.0/223.7亿元，同比+11.72%/+13.81%，2025Q1省内/省外分别实现营收60.83/103.96亿元，同比+8.70%/+7.18%，省内省外发展相对均衡。2024年末公司省内/省外经销商数量分别为835/3718家，同比净增加15/598家，2025Q1省内/省外经销商数量分别为817/3644家，环比净减少18/74家，经销商体系持续优化。
    产品结构上移带动毛利率提升，一季度销售费用投放增加净利率有下滑。2024/2025Q1公司毛利率为76.20%/78.80%，同比+0.9/+1.3pct，主因产品结构提升。2024年税金及附加/销售/管理/发费用率分别为16.48%/10.35%/4.02%/0.41%，同比-1.8/+0.3/+0.3/+0.1pct,2025Q1税金及附加/销售/管理/研发费用率分别为13.7%/9.2%/1.8%/0.2%，同比+0.4/+1.8/-0.2/+0.1pct，一季度销售费用率提升主因市场竞争加剧。2024/2025Q1公司净利率为34.03%/40.28%，同比+1.3/-0.6pct。2025Q1末合同负债达58.2亿元，同比+2.3亿元，环比-28.5亿元。
    投资建议：预计2025-2027年收入增速分别为10%/12%/12%，归母净利润增速分别为10%/13%/13%，EPS分别为11.04/12.45/14.12元，对应当前股价PE分别为18x/16x/14x，按照2025年20X给予目标价220.8元，给予“增持”评级。
    风险提示:食品安全风险、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧风险。

公司季报点评：前端业务促使业绩增长，利润率延续改善状态

皓元医药(688131)
    事项：
    公司发布2025年一季报，报告期实现收入6.06亿元（+20.05%），实现归母净利润0.62亿元（+272.28%），扣非后归母净利润0.59亿元（+323.19%）。
    平安观点：
    前端业务出海加速，收入结构改善提振毛利率
    2024年，公司前端业务（分子砌块、工具化合物及生物试剂）实现营收14.99亿元（+32.41%），毛利率回升至62.21%（+3.97pct），规模、盈利向好主要因为前几年公司强化海外销售及物流的措施开始见效，高毛利率的海外市场收入占比提升。后端业务（原料药、中间体、制剂）则竞争相对更为激烈，全年实现收入7.55亿元（+2.49%），毛利率为20.05%（-5.63pct）。
    25Q1，公司实现营收6.06亿元（+20.05%），综合毛利率为48.58%（yoy+7.78pct，qoq-0.34pct），延续了此前的改善状态。25Q1整体费用率同比稍下降1.91pct，销售、管理、研发费用率分别为9.09%（+0.44pct）、11.19%（-0.17pct）、8.86%（-1.75pct）。上述因素叠加后，25Q1净利率为10.09%，盈利能力改善但尚未回到理想状态。
    各基地利用率爬升，产能进入兑现期
    公司过去几年持续投入建设的基地已陆续投入使用，利用率处于爬升阶段。前端包括合肥研发中心、烟台基地、南京晶型研发中心等，均已在正常运营状态。
    后端包括上海研发中心、药研、马鞍山基地、启东制剂工厂及菏泽产业化基地等，在过去1年中接受了众多客户或是官方审计，后续有望承接更多项目。位于重庆的抗体偶联基地在25Q1投产，将公司ADC业务拓展至抗体和制剂端，实现全产业链供应能力。
    iFinD，平安证券研究所
    维持“推荐”评级。基于公司前端业务海外开拓顺利，调整2025-2026年并新增2027年盈利预测为归母净利润2.44、3.33、4.43亿元（原2025、2026预测2.28、3.18亿元）。随公司海外高毛利率业务占比提升，盈利已处于持续改善趋势中。维持“推荐”评级。
    风险提示：若药物创新、科研开发发展迟滞，可能影响公司产品需求；药物的研发、销售存在不确定性，可能引起公司各项业务需求波动；高速扩张期若公司管理能力提升跟不上节奏，可能影响运营质量。

2024年报&2025一季报点评：需求放缓盈利有所承压，拓展核电等新领域贡献新增长点

天力复合(873576)
    投资要点
    事件：公司2024年实现营收5.23亿元，同降29.3%，归母净利润0.61亿元，同降31.7%；其中2024Q4营收6875.7万元，同环比-64.5%/-26.4%，归母净利润1636.10万元，同环比-9.70%/+226.22%。2025Q1实现营收1.35亿元，同环比-22.7%/+96.4%，实现归母净利润944万元，同环比-47.1%/-42.3%。
    2024年受行业需求影响，增速有所下滑。公司2024年度钛金属复合材料实现营收3.7亿元，同比-18.4%，毛利率为23.6%，同比-1.32pct，主要系行业需求放缓，部分项目延期等因素影响；其他金属复合材料实现营收1.4亿元，同比-48.2%，毛利率为26.33%，同比+7.65pct；分境内外看，境内/境外分别实现营收5.17/0.07亿元，同比-29.2%/-33.5%，毛利率分别为23.8%/32.4%，同比+1.89/-11.27pct。
    期间费率基本维持稳定。公司2024年期间费用0.58亿元，同比-24.24%，费用率11.1%，同比+0.74pct，其中2024Q4期间费用0.1亿元，同环比-58.9/-41.1%，费用率15.2%，同环比+2.06/-3.8pct。2025Q1期间费用0.12亿元，同环比-16.2/-41.1%，费用率8.9%，同环比+0.70/-3.8pct。
    公司持续加大研发，拓宽下游应用领域。公司持续加大研发投入，截至2024年底公司在研项目丰富，如可控核聚变领域复合材料、大尺寸薄复层复合屏蔽板制备技术、高强轻质双金属钻杆制备技术、核工业用复合材料研制开发等，充分拓展公司材料应用至核电、新能源、半导体等领域，未来有望成为公司新增长点。
    盈利预测与投资评级：考虑行业需求有一定放缓，我们下调2025年及2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.58/0.65/0.75亿元（2025-2026年前值为0.97/1.05亿元），同比-4%/+11%/+15%，对应PE为55/50/43倍，考虑公司持续拓展新应用领域，有望贡献新增长点，维持“增持”评级。
    风险提示：竞争加剧，需求不及预期。

奶油产品放量，积极配合商超调改

立高食品(300973)
    核心观点
    立高食品2024年收入同比增长9.61%。2024年实现营业总收入38.35亿元，同比增长9.61%；实现归母净利润2.68亿元，同比增长266.94%。2025Q1实现营业总收入10.46亿元，同比增长14.13%；实现归母净利润0.88亿元，同比增长15.11%。
    UHT奶油延续高增速，2025Q1把握商超调改。（1）分产品看，2024年冷冻烘焙食品/烘焙食品原料收入占比约56%/44%，同比-4%/+33%，原料中奶油产品收入同比+62%，主因新品UHT奶油产品销售表现较好，全年收入超5亿元。2025Q1奶油产品延续较好增长势头，冷冻烘焙食品/烘焙食品原料收入占比约60%/40%，同比+12%/+17%。（2）分渠道看，2024年流通/商超/新零售渠道收入占比约57%/25%/18%，公司积极利用优势品类开拓客户。2025Q1流通/商超/新零售渠道收入占比约40%/40%/20%，商超渠道受益于调改。
    毛利率稍有压力，费用率降低。2024年/2025Q1毛利率31.5%/30.0%，同比+0.1/-2.6pct，主要源于结构变化，叠加油脂类、乳制品类等原材料采购价格上涨，奶油毛利率受制于产能爬坡以及价格定位，对于整体毛利率有一定拖累。2024年销售/管理/研发费用率12.1%/6.7%/2.9%，同比-1.5/-2.9/-1.4pct，2025Q1年销售/管理/研发费用率10.1%/5.4%/2.6%，同比-2.0/-1.2/-1.0pct，除高费用渠道占比下降外，公司费用控制措施亦有贡献。公司2024/2025Q1扣非归母净利率提升3.2/0.9pct至6.6%/8.3%。
    产品渠道思路明确，优势产品导入新渠道。公司计划（1）根据市场需求和趋势，提升核心烘焙产品在商超、餐饮的销售占比。（2）借助UHT奶油产能扩张的契机，开发高端、性价比两个方向的产品线，完善产品矩阵。（3）结合商超调改调整机遇，依托积累的大客户合作经验，建立适配不同渠道需求的产品供应体系。
    风险提示：行业竞争加剧，原材料成本大幅上涨，餐饮需求恢复不及预期等。
    投资建议：由于新品表现较好，但是奶油毛利率较公司整体水平偏低，我们上调收入预测但下修2026年利润预测，预计2025-2026年公司实现营业总收入43.7/48.2亿元（前预测值为42.6/46.5亿元）并引入2027年预测51.7亿元，2025-2027年同比13.9%/10.4%/7.3%;2025-2026年公司实现归母净利润3.2/3.7亿元（前预测值为3.1/4.0亿元）并引入2027年预测3.9亿元，2025-2027年同比18.6%/15.0%/7.0%；实现EPS1.88/2.16/2.31元;当前股价对应PE分别为23.0/20.0/18.7倍。维持优于大市评级。

彤程新材2024年报&2025Q1点评：电子材料业务实现高增，看好光刻胶进一步放量

彤程新材(603650)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布2024年报及2025Q1季报：2024年公司实现营业收入32.70亿元，同比增长11.10%，再创历史新高；实现归母净利润5.17亿元，同比增长27.10%；扣非归母净利润4.16亿元，同比增长7.64%。公司净利润同比大幅增长，主要系主营业务能力增加，以及联营企业产生收益。其中，公司联营企业和合营企业的2024年投资收益为3.14亿元。
    2025Q1，公司实现营收8.56亿，同比增长9.41%；实现归母净利润1.60亿，同比增长10.92%。
    分析与判断
    24年电子材料业务营收超7亿，光刻胶业务实现进一步放量。2024年公司电子材料业务实现营收7.45亿元，同比增长34.43%，24年营收占比提升至20%以上。分项目看：
    1）半导体光刻胶业务，实现营业收入3.03亿元，同比增长50.43%。其中，I线光刻胶同比增长61%，KrF光刻胶同比增长69%；ArF光刻胶已经通过客户验证并陆续上量产生收益，EBR产品也取得收入。公司中高档集成电路光刻胶销量攀升，以及新产品的持续导入，带动半导体光刻胶业务实现高速增长。
    2）显示材料光刻胶业务，2024年子公司北旭电子实现营收3.30亿元，同比增长26.8%，国内市占率约27.1%，较2023年进一步提升5个百分点，为国内本土第一大供应商。
    3）CMP抛光垫业务，公司可实现年产25万片半导体芯片先进抛光垫项目，截至报告期已经建设完成竣工验收，并于2024年12月底进入试生产阶段。随着后续项目投产，将为公司带来新的增长点。
    聚焦光刻胶用树脂，提升产品竞争力。公司光刻胶树脂业务发力，目前已有部分光刻胶使用自研树脂并实现商用。半导体光刻胶领域，I line光刻胶随自研树脂开发进入快速开发迭代阶段，多个KrF光刻胶用PHS树脂实现量产，依托自研丙烯酸树脂开发的ArF光刻胶在客户端验证进展顺利。显示面板领域，AMOLED array光刻胶用酚醛树脂已量产。
    轮胎需求稳步增长，传统橡胶助剂业务实现显著增长。2024年公司特种橡胶助剂实现营收24.42亿元，同比增长7.10%。产销量方面，特种橡胶助剂生产量14.6万吨，销量15.5万吨，销量同比增加1.4万吨。公司传统橡胶助剂业务实现增长，主要受益于新能源汽车快速增长+以旧换新+出口扩容。在汽车工业推动下，全球轮胎及橡胶助剂市场实现稳步增长，公司产销量均实现提升。
    盈利能力进一步提升。2024年公司毛利率24.84%，较2023年提升1.16个百分点。其中，2024年电子材料业务毛利率29.8%，同比提升3.49个百分点，对于盈利改善贡献更大。我们认为，随着公司高端电子材料占比的进一步提升，未来盈利能力有望进一步提升。
    投资建议
    随着AI热潮拉动，新建产能的持续投入，以及先进制程高速增长，将维持光刻胶市场的稳步增长。同时，以国际贸易摩擦为契机，进一步加快国产光刻胶的导入，加速国产替代进程。公司依托彤程电子打造电子化学品产业化平台，以光刻胶为基础，加速布局半导体和显示材料光刻胶，实现关键材料国产化突破。随着公司新产品的持续增加和新客户的开发，我们看好公司光刻胶业务的进一步放量。
    我们预计公司2025-2027年分别实现收入36.15/42.71/52.34亿元，同比分别为10.56%/18.14%/22.53%；归母净利润分别5.71/6.98/9.02亿元，同比增速分别为10.43%/22.28%/29.26%；当前股价对应2025-2027年PE分别为33.60/27.48/21.26倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    下游需求波动风险，新产品研发进度和客户导入不及预期风险，原材料价格波动风险。

公司2025年一季报业绩点评：业绩超预期，碳纤维产品市场份额持续提升

光大同创(301387)
    事件：
    2025年4月28日，公司发布2025年一季报：公司2025年第一季度实现营业收入3.47亿元，同比增长51.16%；实现归母净利润1776.18万元，同比增长55.88%；实现扣非归母净利润1692.48万元，同比增长51.45%。
    点评：
    公司加大扩产力度，2025年一季报业绩超预期，营收同比增长51.16%，归母净利润同比增长55.88%。公司2025Q1实现营收3.47亿元，同比增长51.16%；归母净利润为1776.18万元，同比增长55.88%。公司2025年一季度公司毛利率为22.65%，相较于4Q24环比增加2.41pct，公司2025年一季度收入增长主要是公司将重庆致贯科技有限公司纳入合并报表。2025年一季度固定资产为6.25亿，同比增长24.42%；存货为2.14亿，同比增长66.96%；合同负债为907.27万，同比增长183.57%，公司积极加大扩产力度，盈利和资产负债规模均实现快速增长。
    公司通过收购重庆致贯公司，切入光电显示功能材料领域，业绩有望明显增厚。公司成功收购重庆致贯公司，并将其纳为控股子公司，通过横向产业链的拓展，该收购有效补充了公司功能性材料业务板块。重庆致贯公司是光电显示领域功能性结构件与柔性材料解决方案提供商，未来会逐步转向光学膜、SCF等高附加值产品为基础的光学材料加工生产。光学材料广泛应用于消费电子、汽车显示等领域，国产替代趋势明显。重庆致贯公司股权出让方承诺目标公司合并报表范围内2024-2026年度实现的经审计营业收入金额分别不低于1.8亿、2.8亿、4.4亿，业绩有望明显增厚。
    乘AI、碳纤维产品轻量化产业东风，公司目前已实现碳纤维产品成熟量产并持续提升市场份额。根据Canalys数据显示，2024年全球个人电脑出货量达到约2.56亿台，同比增长3.64%，全球PC市场呈现稳定态势，即将进入商用市场更新周期，用户需求回暖。随着GPU计算能力的持续提升，不仅优化了现有AI应用的性能，还进一步拓展了AI技术在更多领域的应用潜力与可能性。此外，公司碳纤维产品初期主要应用于笔记本电脑外壳，目前已实现成熟量产并持续提升市场份额。公司碳纤维产品在折叠屏手机结构件方面实现量产供应，满足智能手机市场轻量化新趋势的需求。公司碳纤维产品逐步拓展于外骨骼机器人结构件中，目前已实现碳纤维产品成熟量产并持续提升市场份额。
    公司盈利预测及投资评级：公司是国内消费电子防护性与功能性产品优质服务商，进军消费电子碳纤维加工领域，业绩有望持续增长。预计2025-2027年公司EPS分别是1.43元、2.39元和3.56元，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）募投项目无法达到预期效益的风险；（2）市场竞争加剧风险；（3）技术迭代风险。

2024年年报及25年一季报业绩点评：光伏材料盈利下滑，持续推进产品结构优化

赛伍技术(603212)
    财务要点：公司24年全年实现营业收入30.04亿，同比下滑27.89%，实现归母净利-2.85亿元，同比下滑375.0%。25年Q1实现营业收入6.43亿元，同比下滑27.35%，实现归母净利-0.33亿元，同比下滑216.13%。
    胶膜、背板盈利能力下滑致业绩表现不佳。24年公司营收下滑主要原因为背板、胶膜单价分别下降24.92%、32.86%；同时TOPCon组件双玻化对背板市场需求产生冲击，公司2024年背板出货量减少35.37%。公司归母净利首次出现亏损，主要原因为1）光伏背板、胶膜等产品因行业同质化竞争导致毛利率下降，从第三季度开始出现亏损；2）原材料及主营产品价格下滑，公司基于审慎原则，计提资产减值8,771万元，应收账款等信用减值1.12亿元。25年一季度随着行业抢装，公司毛利率从负转正修复至2.67%，归母净利环比减亏82.5%。
    光伏材料板块将继续优化产品结构。随着TOPCon、HJT、XBC等电池技术的持续成熟和扩大应用规模，钙钛矿单节和叠层技术等前沿技术的加速发展，以及包括激光烧结技术（LECO）、银包铜、0BB在内的新制造工艺的产业化落地，对高分子材料的需求由单一化转向多样化、差异化。公司依托研发优势及市场挖掘能力，通过光转膜、BC组件用光伏辅材、TPO胶膜、MoPro等差异化产品提升公司在光伏行业竞争力。
    致力于成为平台化的多元应用领域企业。24年公司新兴业务板块整体收入占比达到21.57%，同比增加8.53个百分点，其中光伏运维材料、锂电和新能源汽车材料、半导体材料板块收入增速分别为6.99%、21.77%、68.53%，新兴业务板块整体保持较高增速。未来公司将继续加大锂电和新能源汽车、消费电子、半导体等新兴业务板块研发和渠道投入，完善产品矩阵，提高下游客户群覆盖度，确保新兴业务在公司体系内占比进一步提升。
    盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为-69.86/87.61/126.88亿元，EPS分别为-0.16/0.20/0.29元，当前股价对应2025-2027年PE值分别为-56.68、45.19和31.20倍。鉴于光伏行业产能尚未完成出清，公司今年盈利仍然承压，下调评级至“推荐”。
    风险提示：行业贸易壁垒增加；下游需求或不及预期；行业竞争加剧。

海外贡献业绩增长，设立控股子公司进军丝杠领域

新坐标(603040)
    近日，公司发布2024年财报及2025年一季报：2024年公司实现营业收入68,028.21万元，同比增长16.63%，实现归母净利润21,160.51万元，同比增长14.76%。2025年一季度实现营收17,899.06万元，同比增长26.15%，归母净利润6,681.67万元，同比增长37.59%，对此，我们点评如下：
    海外业务贡献业绩增长。2024年公司境外营收规模为29,231.90万元，同比增长47.0%，境外营收占比43.0%。其中两个海外子公司营收规模均实现增长，尤其是欧洲公司。欧洲新坐标2024年实现营收16,556.08万元，同比增长77.5%，墨西哥新坐标2024年营收为4,295.32万元，同比增长24.9%。海外业务的持续增长受益于公司产品在原有客户内部份额的提升和新客户的开拓，如欧洲大众、MAN、卡特彼勒、Stellantis等新项目陆续投产。我们认为，海外业务的持续增长正是公司在技术、成本及服务响应等方面竞争力的体现。
    公司产品在乘用车、商用车领域均实现了两位数增长，其中乘用车领域，2024年实现营收48,706.27万元，同比增长15.68%，商用车领域营收为11,728.91万元，同比增长17.87%。我们认为，随着奇瑞、海外商用车（MAN、卡特彼勒、道依茨）等新项目落地，公司业务有望持续稳定增长。而2025Q1营收即实现26.15%的增长，体现了公司在海内外、商乘领域的成长性。
    毛利率略降但仍具韧性，费用率持续下降，ROE提升。2024年公司综合毛利率为51.9%，低于2023年53.34%。国内外汽车行业竞争加剧，车企不断降低成本，导致汽车零部件企业都面临较大的降价压力。公司毛利率仍然具备韧性，2025Q1公司综合毛利率为53.66%。随着商用车业务占比提升（商用车业务2024年毛利率为58.4%，乘用车为53.18%），新项目的投产，以及公司较强的成本控制能力，我们认为公司毛利率有望维持稳定。
    期间费用率上，2024年公司期间费率（销售+管理+研发）为16.69%，较2023年下降2.67pct，三项费率均有所下降。受益费率的下降，公司2024年净利率为32.25%，提升0.35pct。受益净利润率、总资产周转率的提升，公司ROE持续上行。2024年公司加权平均净资产收益率为16.36%，增加0.58pct。
    投资设立控股子公司，进军丝杠领域：公司发布公告，将成立杭州九月八精密传动科技有限公司。项目总投资额约5亿元，公司持有该子公司77%股权，另外两家股东分别为浙江陀曼智能科技股份有限公司（持股18%）、孙立松（持股5%）。该子公司主要业务集中在研发、生产和销售滚柱丝杠、滚珠丝杠等精密传动零部件。股东三方存在较强的互补性，如陀曼智能专注于高端数控机床、自动生产线和智能制造软件的研发、生产和销售，专注在设备端。孙立松曾任UBC轴承采购员、供应链经理、总经理助理，五洲新春（上海）精密轴承有限公司总经理；现任捷颂（上海）传动科技有限公司总经理，其在渠道端具备优势。而新坐标则在冷锻成型工艺等制造环节具备领先优势。我们认为，三方将借助各自领域的优势，有望在丝杠领域取得突破。
    公司盈利预测及投资评级：综上，公司现有主业持续在海外市场、商用车等市场拓展，仍有成长空间。公司手握冷锻工艺利器，持续开拓新产品，进入新赛道。本次成立控股合资公司进入丝杠领域是公司该能力的又一次验证。同时，公司具备较强的成本、费用控制能力，我们看好其中长期发展趋势。不考虑丝杠等新产品，我们预计公司2025-2027年归母净利润2.46/2.85/3.31亿元，对应EPS1.80/2.09/2.42元。按照当前股价对应PE19x/17x/14x，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车需求不及预期、公司产品推广不及预期、主要原材料价格大幅上涨风险等。

业绩稳健，“双轮驱动”战略持续推进

珠海港(000507)
    事件：2024年公司实现营收51.25亿元，同比下降6.1%，归母净利润2.92亿元，同比增长5.4%，EPS为0.254元。一季度公司营收11.93亿元，同比下降10.9%，归母净利润0.78亿元，同比增长36.9%。
    码头板块积极应对传统优势货种的需求下降，抗风险能力有所提升：受经济增速下行影响，24年公司旗下多个码头的传统优势货种需求承压，例如兴华港口优势板块纸浆进口量下降，云浮新港主力的石材类货源也出现需求下滑。为应对传统优势项目的下滑，各码头积极拓展新业务。兴华港口钢材、设备、吨袋等货种增长显著；云浮新港积极向广西方向拓展货源腹地，并加大非石材货源的业务开发力度；桂平新龙码头积极推广集装箱车辆高速费用减半政策，深入挖掘黔江上游的货源腹地，弥补因市场竞争和需求不足而流失的货源。
    24年公司下属码头货物吞吐量5784.35万吨，同比增长15.47%。港口板块实现营收7.80亿元，同比下降2.38%，毛利率较23年下降2.68pct至44.58%。可以看到公司港口码头板块吞吐量明显提升但毛利率略降，体现出的是公司货源结构出现了较大变化。公司通过拓展新业务的方式基本弥补了传统项目需求下滑造成的影响，也体现出公司码头较强的市场竞争力。虽然利润率短期小幅下滑，但货种的多元化使得公司抗风险能力有所提升。
    物流板块降本增效，毛利率明显提升：24年公司物流板块聚焦高质量业务，虽然营收较同比下降39.51%，但毛利率提升4.34pct至13.17%。公司持续深化客户合作，并充分利用两江业务的联动效应，积极构建多式联运网络，提升了自身竞争优势。
    航运板块需求较为疲弱，重点保障自有运力货量稳定：受沿海干散货市场持续低迷的影响，24年全年公司船队完成散货运输928.90万吨，同比下降36.10%，集装箱运输21.70万标箱，同比下降30.58%。公司主动调整内河船业务结构，优化运力配置，充分发挥LNG动力船舶优先过闸优势，开拓了大藤峡航线，在整体需求低迷的情况下，有效保障了自有运力的货量稳定。
    风电业务短期承压，光伏板块稳健增长：24年公司新能源板块实现营收24.35亿元，同比增长3.29%，毛利率26.53%，同比下降2.19pct。利润率下降主要系风电板块受部分地区风资源状况不佳和极端天气影响，以及个别电场延寿后综合电价下降，导致利润短期承压。24年公司风电场实现上网电量6.9亿千瓦时，同比增长1.45%，实现运营利润6807万元，同比下降46.95%。
    光伏板块实现了稳健增长。24年公司积极拓展分布式光伏及地面光伏电站项目，全年发电量超7000万千瓦时，同比增长78.01%；秀强股份成功开发固德威屋顶瓦并实现量产，不断提升光伏建筑一体化（BIPV）业务行业竞争力，24年实现净利润2.20亿元，较23年的2.08亿元有所增长。
    25年Q1业绩稳健，销售费用下降主要系珠海可口可乐出表：25年Q1公司营收11.93亿元，同比下降10.9%，归母净利润0.78亿元，同比增长36.9%，营收下降但利润增长体现出公司逐步聚焦高质量业务的发展思路。25年Q1公司销售费用下降较明显，由24年同期的0.39亿元降至0.16亿元，主要系珠海可口可乐公司不再纳入报表。
    公司盈利预测及投资评级：预计公司25-27年净利润分别为3.18、3.52和3.96亿元，EPS分别为0.28、0.32与0.37元。公司围绕两江布局的港航供应链物流体系逐步完善，形成了产业链上下游多方联动发展的格局，竞争力与抗风险能力持续提升；新能源板块作为公司的第二主业不断实现突破，光伏业务有望持续带来盈利增量。我们认为公司经营长期向好，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；航运运价大幅波动；参股公司业绩波动，政策变化；大宗商品价格大幅波动。

24年营收利润同减，期待文旅C端项目拓展

锋尚文化(300860)
    公司发布2024年度报告及2025年一季报。公司2024全年实现营业收入5.79亿元，同比减少14.42%；实现归母净利润4177.25万元，同比减少68.94%；实现扣非归母净利-948.47万元，同比转亏。2025年一季度营业收入同比增长171.12%；归母净利润同比减亏。2024年受部分项目完工延期收入确认延迟、以及23H2亚运会项目高基数因素影响，2024营收利润全年同比回落，我们维持增持评级。
    支撑评级的要点
    受项目延期等因素影响，2024年收入利润有所缩减。公司2024全年营收yoy-14.42%；归母净利润yoy-68.94%；扣非归母净利yoy-113.36%，转亏。公司2024年部分项目收入确认延期，以及2023年存在亚运会等大项目收入基数较大，导致业绩同比有所回落。2025年一季度，公司营收达0.94亿元，yoy+171.12%；归母净利润-131.51万元，同比减亏77.58%；扣非归母净利润-1227.98万元，同比减亏34.66%，25Q1仍存在部分项目收入确认延迟。2024全年毛利率、净利率分别为32.14%、6.83%，较2023年小幅回落；2025Q1则分别为9.23%、-1.81%。
    截至24年底3亿余元在手订单，规模环比回落。截至2024年报，公司在手订单数量为3.68亿元，较23年底和24H1有所回落（2023年达5.50亿元，24H1为7.31亿元）。3.68亿元在手订单中，8788万元为大型文化演艺项目、2.80亿元为文化旅游演艺项目。公司在手订单规模是未来兑现业绩的参考指标，多数在手订单会在6-24个月转化成为收入并确认，展望2025年业绩表现，仍需期待上半年新项目中标及签约情况。
    大型活动文创实力仍是顶流，期待文旅C端运营持续发力。公司在2024年顺利完成十四届全国冬季运动会、第十二届全国少数民族传统体育运动会开闭幕式项目，持续彰显公司在大型盛会创意策划领域的竞争优势。此外公司持续发力C端文旅市场，2024年上海六三二项目实现收入3219.81万元，净利润达766.54万元，2024年先后落地地杭州实景演艺《湘湖·雅韵》C端项目运营、青岛360°全景秀演《海上有青岛》，期待公司在B端大型盛典中的文化创意实力和项目背书可以助力公司在C端持续成长。公司C端业务的成长不仅可以减轻应收账款的压力，也可提高整体业务稳定性。
    估值
    公司2024全年业绩表现有所回落，在手订单同环比也有一定回落。我们调整公司25-27年EPS预测至0.74/0.86/0.92元，对应市盈率为34.3/29.3/27.4倍，维持增持评级，期待后续B&G端市场需求修复以及自身C端业务开拓成长后，公司业绩可以进一步增长。
    评级面临的主要风险
    市场竞争风险、应收账款收入确认风险、拓展速度不及预期风险。

受益于全球AI算力需求，公司业绩稳健增长

工业富联(601138)
    事项：
    公司公布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营收6091.35亿元，同比增长27.88%；归属上市公司股东净利润232.16亿元，同比增长10.34%。2025年一季度公司实现营收1604.15亿元，同比增长35.16%；归属上市公司股东净利润52.31亿元，同比增长24.99%。公司向全体股东每10股派发现金红利人民币6.4元（含税）。
    平安观点：
    深度参与全球AI算力产业链，公司业绩稳健增长：2024年公司实现营收6091.35亿元（+27.88%YoY），实现归母净利润为232.16亿元（+10.34%YoY），公司依托全球化AI生产力布局，强化在先进液冷设备、自动化及机器人、数据中心等级测试集群等方面的优势，深度参与全球AI算力产业链。2024年公司整体毛利率和净利率分别是7.28%（-0.78pct YoY）和3.82%（-0.59pct YoY）。从费用端来看，2024年公司期间费用率为2.65%（-0.60pct YoY），其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为0.17%（-0.05pct YoY）、0.85%（-0.04pct YoY）、-0.11%（+0.01pct YoY）和1.75%（-0.52pctYoY）。2025Q1单季度，公司实现营收1604.15亿元（+35.16%YoY，-7.15%QoQ），归母净利润52.31亿元（+24.99%YoY，-35.23%QoQ），扣非归母净利润49.03亿元（+14.76%YoY，-43.52%QoQ），主要系公司产品结构进一步优化，经营成效稳步提升。云计算业务方面，板块营业收入同比增长超过50%。以客户类别来看，云服务商服务器营业收入同比增长超过60%，品牌客户服务器营业收入同比增长超过30%。Q1单季度的毛利率和净利率分别为6.73%（-0.91pct YoY，-1.69pct QoQ）和3.27%（-0.26pctYoY，-1.42pct QoQ）。
    AI服务器营收同比高增，高速交换机同比倍增：从营收结构上看，2024年，1）公司云计算业务实现双维度突破，释放强劲增长动能。营业收入
    iFinD，平安证券研究所
    达3193.77亿元，同比增长64.37%，占公司整体营业收入首度超过五成，毛利率4.99%，同比减少0.09pct。产品结构方面，AI服务器营收同比增幅超150%，占云计算业务营收比例突破四成，成为公司业务版图中的核心增长极。通用服务器营收同比实现20%增长，跑赢市场整体趋势。云服务商服务器营收同比增长超80%，占整体服务器营业收入首次过半，表明公司在云服务市场的份额和影响力在不断扩大。同时，公司凭借强大的研发实力与灵活的供应链管理，及时响应品牌商客户的个性化需求，进一步巩固了与品牌商客户的长期合作关系。品牌商服务器营业收入也在北美Tier-1品牌客户加大AI服务器采购和资本开支的背景下，同比增长超70%。2）通信及移动网络设备业务实现营业收入2878.98亿元，同比稳定增长3.20%，毛利率约9.56%，同比减少0.24pct。高速交换机方面，2024年400G、800G高速交换机增长趋势显著，同比增长数倍。终端精密结构件方面，因大客户高端机型在消费电子领域增长韧性，2024年公司5G终端精密机构件出货量进一步提升，同比增长10%。
    投资建议：公司是国内各类电子设备的高端智能制造领先者，凭借先进技术、优质产品和专业服务为客户提供完整解决方案，具备全球布局优势，现有客户为全球领先的头部云服务商及品牌客户。AI产业的快速发展引发算力、高速网络通讯设备及服务器需求持续增长，为公司“端、网、云”等几大核心业务注入了澎湃动力，公司将深度受益AI需求增长。综合公司最新财报，我们调整了公司的盈利预测，预计2025-2027年公司EPS分别为1.47元（前值为1.39元）、1.73元（前值为1.60元）、2.09元（新增），对应4月30日收盘价的PE分别为12.3X、10.4X和8.7X。基于公司跟客户长久密切合作关系、共同开发产品的能力及供应链管理的能力，公司现在仍占有较关键的地位。我们认为公司业绩将稳健增长，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求不及预期风险：若电子产品行业需求不及预期，将直接影响客户端需求，导致公司的营业收入等

内生外延同发展，公司产品种类和数量不断增加

圣邦股份(300661)
    事项：
    公司公布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营收33.47亿元，同比增长27.96%；归属上市公司股东净利润5.00亿元，同比增长78.17%。2025年一季度公司实现营收7.90亿元，同比增长8.30%；归属上市公司股东净利润5977万元，同比增长9.90%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增3股。
    平安观点：
    面对行业周期变化，公司2024年利润保持快速增长：2024年公司实现营收33.47亿元（+27.96%YoY），2024年公司实现归母净利润为5.00亿元（+78.17%YoY），主要系面对复杂的市场环境及行业周期的变化，公司积极应对所面临的挑战，紧密跟踪市场和客户需求，快速推出符合市场预期的新品，在巩固原有市场和客户的同时积极拓展新客户以及新的应用领域，为客户下一代新产品的开发提供最佳的模拟芯片解决方案。2024年公司整体毛利率和净利率分别是51.46%（+1.86pct YoY）和14.67%（+4.35pct YoY）。从费用端来看，2024年公司期间费用率为35.12%（-2.89pct YoY），其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为7.00%（-0.59pct YoY）、3.15%（-0.33pctYoY）、-1.05%（+0.19pct YoY）和26.02%（-2.16pct YoY）。2025Q1单季度，公司实现营收7.90亿元（+8.30%YoY，-12.48%QoQ），归母净利润5977万元（+9.90%YoY，-72.25%QoQ）。Q1单季度的毛利率和净利率分别为49.07%（-3.42pct YoY，-0.49pct QoQ）和7.43%（+0.37pct YoY，-16.28pct QoQ）。
    内生外延同发展，产品种类和数量不断增加：从营收结构上来看，2024年，信号链产品营收11.65亿元，同比增长33.99%，营收占比34.82%，毛利率58.30%，同比提升1.66pct；电源管理产品实现营收21.82亿元，同比增长24.95%，营收占比65.18%，毛利率47.81%，同比提升1.71pct。公司专注于模拟芯片的研究开发，推出了业界超低功耗的运算
    iFinD，平安证券研究所
    放大器和比较器、高精度电流检测放大器、60nA超低功耗DC/DC降压转换器、高精度低噪声的仪表放大器、小封装大电流高抗干扰性的LDO、高效锂电池充电器、24位高精度ADC、大动态对数电流—电压转换器、多通道AMOLED显示屏电源芯片、高精度电压基准电路、高精度温度传感器、微功耗高精度电流传感器等一批高性能模拟芯片产品。目前公司自主研发的可供销售产品5900余款，涵盖34个产品类别，可满足客户的多元化需求。同时，公司持续密切关注市场的发展变化尤其是新兴领域的应用，已在汽车电子、绿色能源、智能制造、新一代手机通讯、物联网、智能家居、可穿戴设备、无人机、机器人和人工智能等领域取得了一定的成绩，后续将继续发挥产品性能及市场迅速反应的优势，与客户紧密合作，以求准确及时地把握住商机、进一步拓展市场份额。此外，2025年1月至2月，公司签订了关于收购感睿智能科技的股权转让相关协议，2025年3月已完成合并。
    投资建议：公司作为国内模拟集成电路设计行业的领先企业，拥有较为全面的模拟和模数混合集成电路产品矩阵，全面覆盖信号链及电源管理两大领域，有34大类5900余款可供销售产品，深耕国内市场，凭借本地优势，紧贴市场需求，快速响应，客户认可度及品牌影响力不断提升，市场份额不断扩大。结合公司最新财报和行业发展趋势，我们调整了公司盈利预测，预计2025-2027年公司实现净利润6.16亿元（前值为6.07亿元）、8.25亿元（前值为8.04亿元）和11.02亿元（新增），EPS分别为1.30元、1.74元和2.33元，对应4月30日收盘价的PE分别为77.6X、58.0X和43.4X。我们预计，公司较强的产品和市场能力将带来较好的业绩表现，公司作为市场领先企业的估值溢价也将体现，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）下游需求不及预期风险：模拟IC下游需求广泛，如未来市场需求出现增速放缓，可能会影响公司业绩；2）市场竞争加剧的风险：未来如果市场参与者过多竞争加剧，会对公司产品价格产生一定影响；3）新产品开发不及预期：公司现阶段新产品有序推进，但仍可能出现新产品推广进度不及预期风险。

营收表现亮眼，产能释放打开成长空间

仙鹤股份(603733)
    投资要点
    业绩摘要：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营收102.7亿元，同比+20.1%，主要系项目产能释放，销售增长所带动；实现归母净利润10.0亿元，同比+51.2%；实现扣非净利润9.3亿元，同比+56.9%，利润增速快于收入增速主要系成本改善推动毛利率上升。2025Q1公司实现营收29.9亿元，同比+35.4%；实现归母净利润2.4亿元，同比-12.1%；实现扣非净利润2.2亿元，同比-5.5%，收入端持续放量，特种浆纸及其他品类新开产线，产能爬坡暂时影响盈利水平。
    盈利能力持续改善。2024年整体毛利率为15.5%，同比+3.8pp，分产品看，其中日用消费/食品与医疗包装材料/特种浆纸及其他毛利率分别为16.5%/10.3%/6.9%，同比+5.5pp/+3.4pp/-13.6pp。24年总费用率为5.7%，同比+0.1pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.4%/1.7%/2.3%/1.3%，同比-0/-0/+0.2pp/-0，财务费用率增长主要系借款规模增加、利息支出增加。综合来看，24年净利率为9.8%，同比+2pp，盈利能力改善。2025Q1毛利率为14.6%，同比-3.4pp；总费用率为6.2%，同比+0.5pp；净利率为7.9%，同比-4.3pp。
    核心品类日用消费系列稳健增长，产品矩阵多元化。分产品看，2024年日用消费/食品与医疗包装材料/商务交流及出版社印刷材料/烟草行业配套/电气及工业用纸/特种浆纸及其他实现营收48.3/18.6/6.9/9.1/8.0/7.8亿元，同比+17.7%/+7.3%/-2.7%/+11.6%/+17.4%/+1154.2%，产品多元化拓展顺利。量价拆分来看，2024年公司日用消费/食品与医疗包装材料销量分别为56.5/25.0万吨，销量同比+21.1%/+8.7%，单价分别为8558.4/7439.6（元/吨），同比-2.8%/-1.3%。分地区看，24年内销/外销营收达到90.9/7.8亿元，同比+20.7%/+35.7%，内销稳健增长，有序拓展海外市场。
    新基地扩张，浆纸协同效应逐步兑现。湖北仙鹤24年1月首发开机，目前3条造纸生产线和4条制浆线正常运行，24年生产特种纸9.3万吨，自制浆6.0万吨。2024年广西仙鹤于4月中旬化机浆生产线试机成功开始，已有2条造纸生产线和3条制浆生产线投产，生产10万余吨木浆和2.9万吨特种纸投放市场。2025年两大项目一期工程将全部完成投入运营，广西二期也将启动建设。“林浆纸用”项目有序投产，有望持续打开成长空间。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为1.61元、1.88元、2.20元，对应PE分别为13倍、11倍、10倍。考虑到公司产品矩阵丰富，伴随新基地产能爬坡，浆纸协同效应将持续在收入及利润端兑现，维持“持有”评级。
    风险提示：纸价及纸浆价格大幅波动、需求增长不及预期、行业竞争加剧、产能投放不及预期等风险。

2025年一季报点评：营收稳步增长，盈利能力有待修复

中牧股份(600195)
    投资要点
    业绩总结：公司发布2025年第一季度报告，2025年Q1公司实现营收12.59亿元，同比+11.88%；实现归母净利润0.64亿元，同比-16.35%；实现扣非后归母净利润0.64亿元，同比-12.00%。
    点评：营收稳健增长，盈利能力承压。公司第一季度营收实现双位数增长，同比+11.88%，显示出公司在市场拓展方面取得一定成效。归母净利润同比下降16.35%。利润下滑主要原因在于：1）成本增长快于收入增长，本期营业成本同比增加14.14%，导致毛利率有所下滑；2）期间费用有所增加，销售费用、管理费用、研发费用分别同比增长7.49%、8.66%、22.35%。尽管投资收益同比大幅增长80.87%（主要为金达威利润变动的影响），但未能完全覆盖成本及费用端增长带来的压力。
    市场化改革与战略执行显现成效。公司持续推进市场化改革，大客户、大单品战略效果逐步显现。2024年，公司直销收入40.92亿元，同比增长21.87%，占主营收入比重提升至68.3%；但直销毛利率下降6.43个百分点至13.75%。经销收入18.99亿元，同比下降6.23%，毛利率提升2.74个百分点至21.11%。这反映了公司在拓展直销渠道（尤其是集团客户）方面取得进展，但也承受了较大的价格压力。出口业务方面，公司利用先发优势，总体销售额创新高，国外业务收入3.21亿元，同比增长5.82%，毛利率29.90%，同比提升3.78个百分点。随着下游养殖行业逐步复苏，动保产品需求有望回暖。公司的市场化改革、大客户战略以及在宠物蓝海市场的布局有望逐步贡献业绩增量。
    研发投入持续，新品布局加速。公司重视研发创新，2024年研发投入合计1.59亿元，占营业收入比例为2.65%，同比有所提升。年内取得多项研发成果，获得2个新兽药注册证书（包括一项一类新兽药：禽流感重组鸭瘟病毒载体活疫苗）和20个新兽药批准文号。备受关注的非洲猪瘟亚单位疫苗仍处于应急评审阶段。在宠物业务领域，公司全面布局，自主研发的猫鼻气管炎、杯状病毒病、泛白细胞减少症三联灭活疫苗获得临时生产文号，合作开发的复方二氯苯醚菊酯吡丙醚滴剂获得生产文号，宠物产品矩阵初步形成。
    盈利预测与投资建议。我们预计2025~2027年公司EPS为0.28、0.34、0.38元，对应动态PE24、19、18倍，维持“持有”评级。
    风险提示：养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险。

2025Q1稳增长延续发展势头，服务器等领域高景气利好滑轨国产替代

海达尔(836699)
    投资要点：
    事件：1）发布2024年年报&2025年一季报：2024年公司实现营业收入4.17亿元（yoy+44.09%）、归母净利润8,139.27万元（yoy+107.34%）、扣非归母净利润7,506.99万元（yoy+128.87%）；2025Q1公司实现营业收入0.94亿元（yoy+4.56%）、归母净利润1,922.20万元（yoy+19.58%）、扣非归母净利润1,850.83万元（yoy+40.53%）。2）发布2024年权益分派预案：拟每10股派发现金红利6.5元（含税），共预计派发现金红利2,965.64万元。
    家电以旧换新补贴政策刺激市场需求，服务器前景广阔推动公司滑轨业务增长。2024年公司持续向主营业务优势市场聚焦，家电滑轨与服务器滑轨的销售都实现了持续增长，滑轨业务实现营收4.08亿元，同比增长47.29%，营收占比97.93%。家电领域：根据商务部信息，2024年8月加力实施家电以旧换新政策以来，各地多措并举扎实推进，截至2025年4月10日消费者累计购买以旧换新家电产品达10035万台。2025年，家电以旧换新政策突出“加力扩围、惠民升级”，将补贴家电种类从“8+N”类增至“12+N”类，在补贴范围和政策流程上进一步优化。国家推行的家电补贴政策对国内消费市场有明显的鼓励作用，对公司的销售也形成了一定的正向影响。服务器领域：根据BusinessResearchInsights的报告，2024年全球服务器导轨套件市场规模为0.6亿美元。预计到2032年，市场规模将达到1.1亿美元，在预测期内呈现出8.4%的复合年增长率。近年来，服务器等领域产业链配套国产化程度不断提升，为精密滑轨国产化发展、加速进口替代提供了机遇。公司服务器滑轨业务的主要客户包括新华三、超聚变、曙光、浪潮等国内主流服务器生产商，还收到了新客户的项目咨询。目前公司服务器滑轨产线产能相对充裕，可以满足未来增长需要，公司将加大关于服务器滑轨的销售与研发力度。在出口方面，公司在积极开拓现有市场，持续提高市场渗透率的同时，客户数量也有增加。2024年公司外销营收达7,572.56万元，同比增长135.76%，营收占比18.16%。
    119项专利集群驱动产品创新升级，低碳认证践行ESG责任担当。公司持续专注提升研发能力，始终保持稳定的研发投入，积极拓展产品的广度与深度，研发新产品、改良旧工艺，不仅拓宽了产品的应用市场，也为客户提供更多更有效的解决方案。2024年公司新获得11项发明专利，国际有效PCT5项，6项实用新型专利；截至2024年底，公司拥有有效专利119项，其中国内发明专利48项，实用新型专利61项，国际有效PCT10项。根据公司公告，截至2025年2月，公司产品有九百多个品种，部分产线产能接近饱和，2025年会对车间进行布局优化，购置设备，增加产能。公司将持续增加研发力度，优化产品结构，提升产品质量，为客户提供更多样的选择。公司高度重视环境保护，2024年通过了IS014064国际标准的温室气体排放核查，并取得相关认证证书。公司通过推广低碳生产、低碳办公、减少废弃物产生、提高能源利用效率等方式来降低对环境的影响。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.92/1.08/1.27亿元，对应EPS分别为2.01/2.37/2.78元/股，当前股价对应的PE分别为24.2/20.5/17.5倍。在立足家电滑轨市场的同时，公司积极布局服务器滑轨的技术储备和产品开发，我们看好其服务器领域业务的进口替代机遇，维持“增持”评级。
    风险提示：公司治理风险、公司无自有土地及房屋建筑物的风险、客户集中风险。

新项目放量及新领域拓展，共同支撑公司经营稳步攀升

安培龙(301413)
    投资要点
    事件内容：4月24日晚，公司披露2024年报；2024年公司实现营业收入9.40亿元、同比增长25.93%，实现归母净利润0.83亿元、同比增长3.44%；同时公布2024年利润分配方案，拟每10股派发现金红利3元（含税）。4月28日盘后，公司披露2025年一季报，2025Q1实现营收2.61亿元、同比增长42.15%，实现归母净利润0.20亿元、同比增长59.49%。
    得益于压力传感器产品需求较高，公司2024年营业收入实现稳健增长；然而受折旧摊销、费用加码等影响，利润端暂时承压。2024年公司实现营业收入9.40亿元、同比增长25.93%，实现归母净利润0.83亿元、同比增长3.44%。（1）2024年公司营收增势良好，压力传感器是公司最重要的增长引擎。具体来看，公司产品主要包括热敏电阻及温度传感器、压力传感器、氧传感器及其他；其中，压力传感器2024年实现收入4.68亿元、同比增长32.17%，占公司总营收的49.78%。（2）对于公司净利润增速低于营收增速，预计主要原因可能有三点：a）募投项目智能传感器产业园于2023年第四季度转固，转固后预计2024年新增492万元房产税计入税金及附加、新增1460万元折旧摊销计入管理费用；b）公司于2023年12月上市，为夯实其行业地位，2024年加码费用投入，对应销售费用同比增加30.06%、研发费用同比增加32.10%；3）出于谨慎性原则，2024年公司应收账款坏账损失较2023年加大计提1126万元、同时存货跌价损失及合同履约成本减值损失较2023年加大计提399.78万元，导致本期信用减值损失及资产减值损失较高。
    2025Q1公司业绩表现亮眼；同时，因低基数效应，净利润同比增速较上一季度显著抬升。2025Q1公司实现营收2.61亿元、同比增长42.15%、较2024Q4营收同比增速环比抬升2.35个百分点；归母净利润0.20亿元、同比增长59.49%，较2024Q4归母净利润同比增速环比抬升52.61个百分点。对于2025Q1净利润增速较上一季度抬升明显，主要系2024Q4净利润受费用加码、信用减值损失及资产减值损失较高等影响相对承压。
    在汽车领域需求持续景气下，公司压力传感器、温度传感器、氧传感器等产品协同发展；截至目前，已斩获多个新项目定点，2025年公司业绩有望延续较快增长。（1）作为国内车规级压力传感器进口替代的领先企业，压力传感器或仍是公司增长的主要贡献。a)陶瓷电容式压力传感器方面，国内知名汽车Tier1厂商的温度压力一体传感器项目、国内领先新能源汽车企业的混合动力变速箱用压力传感器项目均已于2025Q1开启量产交付，同时温度压力一体传感器还获得全球头部合资品牌新能源汽车项目定点。b)MEMS压力传感器方面，公司已向Stellantis批量交付真空度压力传感器，并且正向其开发碳罐脱附压力传感器、曲轴箱通风压力传感器、压差传感器等MEMS压力传感器产品；同时欧洲著名汽车主机厂商的刹车系统真空度传感器及排气系统压差传感器项目、知名合资品牌厂商的差压传感器项目分别将于2025Q4、2026Q1开始批量供货；c)玻璃微熔压力传感器方面，欧洲著名汽车零部件厂商的GDI轨压压力传感器项目、国内领先新能源汽车企业的EHB制动系统压力传感器项目已先后于2024Q3、2025Q1启动批量交付。（2）热敏电阻及温度传感器将作为基石业务持续发力。报告期内，公司的水温传感器获得了欧洲著名汽车制造厂商的项目定点、预计于2026Q4开启交付，同时温度传感器也获得了终端为国内知名头部飞行汽车的项目定点。（3）氧传感器新业务蓄势待发。国内头部主机厂前装氧传感器项目已于2024Q4启动量产交付，6—8个月验证周期后将于2025年下半年加速放量，预期进一步对公司营收提供助力。
    公司积极开拓机器人用传感器产品，拟打造新的业务增长点。机器人领域，公司主要聚焦于控传感器的研发，具体包括单向力传感器、力矩传感器以及六维力传感器，目前公司与天机智能达成合作；双方合作研发基于MEMS硅基应变片+玻璃微熔工艺的力传感器，可广泛应用于机器人的关节模组上，能够实时感知各关节扭矩和控制末端力，以满足工业机器人、协作机器人等对力测量的精确需求，并可在人形机器人上进行实际应用。2024年，公司单向力传感器以及力矩传感器已完成开发、于2024年下半年开启小批量交付，六维力传感器目前则处于样品研发的阶段。据悉，天机智能的机器人业务由子公司天机机器人负责，而天机机器人为长盈精密与安川电机（中国）的合资公司，拥有Grace7Pro系列7轴协作机器人、Delight系列6轴协作机器人、高速SCARA等机器人产品；截至2023年天机智能机器人累计出货过万台；借助天机智能在机器人领域的产业积累，公司机器人领域业务有望较快实现突破。另据2024年报披露，公司将在上海子公司组建专门的机器人力觉传感器研发团队，并计划筹建一条机器人用力传感器生产线，以具备批量生产机器人用力传感器的能力，利好公司可持续发展。
    投资建议：公司2024年业绩基本符合预期；展望2025年，以旧换新等政策有望助力下游汽车行业景气延续，同时伴随着公司原有项目加速放量、新定点陆续开启交付，预期公司业绩稳定向好。长期来看，公司是国内车规级压力传感器进口替代的领先企业，近年来亦将热敏电阻及温度传感器、氧传感器等拓展至汽车领域，同时还积极布局机器人等新应用场景，或助推公司业务发展空间进一步打开。我们预计2025-2027年营业总收入分别为11.99亿元、14.83亿元、17.97亿元，同比增速分别为27.6%、23.6%、21.2%；对应归母净利润分别为1.12亿元、1.43亿元、1.82亿元，同比增速分别为35.0%、28.4%、26.8%；对应EPS分别为1.13元、1.46元、1.85元，对应PE分别为85.1x、66.3x、52.3x，维持“增持”评级。
    风险提示：定点项目实际供货量及实际销售金额的不确定性风险、下游行业发展不及预期的风险、客户开拓不及预期的风险、公司产能建设不及预期的风险等。

持续推动降本和技术研发以应对行业低谷

通威股份(600438)
    事项：
    公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营收919.94亿元，同比减少33.87%，归母净利润-70.39亿元，同比减少151.86%，扣非后净利润-70.57亿元，同比减少151.84%。2025年一季度实现营收159.33亿元，同比减少18.58%，归母净利润-25.93亿元，同比减少229.56%。
    平安观点：
    产品价格下降导致光伏制造业务收入和盈利水平下滑，拖累公司业绩。受行业周期下行和竞争加剧的影响，2024年公司光伏制造相关业务产品价格大幅下降，导致收入规模和毛利率均明显下滑，是公司业绩亏损的主因。2024年公司实现高纯晶硅销量46.76万吨，同比增长20.76%，相关收入约199亿元，同比下降55.29%，毛利率2%，同比下降51.26个百分点；电池销量87.68GW（含自用），同比增长8.70%，组件销量45.71GW，同比增长46.93%，电池组件业务收入414.2亿元，同比减少40.29%，毛利率1.22%，同比下降11.55个百分点。
    多晶硅产能超90万吨，向上游硅粉延伸。2024年，包头二期20万吨和云南二期20万吨高纯晶硅项目建成投产，并在次月达产达标，截至2024年底已形成高纯晶硅产能超90万吨；目前，公司单万吨投资成本已降至5亿元左右，内蒙基地生产现金成本已降至2.7万元/吨（不含税）以内。达茂旗一期和广元一期合计超30万吨绿色基材项目顺利投产，助力公司向多晶硅上游延伸并强化成本优势。
    TOPCon电池持续扩产提效，HJT铜互连技术领先。截至2024年底，公司TNC电池产能已达150GW。公司持续革新TNC核心工艺，已规划TPE边缘钝化、钢网印刷、背面多晶硅栅、0BB、全面屏等电池、组件一体化提效方案，有望在2025年推动TNC组件量产主流功率档位继续提升25W以上。此外，公司1GW-HJT中试线于2024年6月顺利下线，HJT210-66版型组件功率连续9次打破世界纪录，最高组件功率已达790.8W（对应组件效率25.46%），并已明确铜互连2.0技术路线，形成了行业领先的
    无银化HJT方案。
    农牧和光伏电站业务整体平稳。2024年公司实现饲料总销量686.86万吨，饲料、食品及相关业务收入317.4亿元，同比减少10.56%，毛利率9.38%，同比提升1.57个百分点。新增并网“渔光一体”项目共计596.81MW，截至2024年底累计装机并网规模达4.67GW；2024年光伏电力及相关业务收入20.4亿元，同比增长3.74%，毛利率50.26%，同比减少3.69个百分点。
    投资建议。考虑多晶硅供需形势持续宽松等因素，调整公司盈利预测，预计2025-2026年归母净利润分别为-50.72、-8.99亿元（原预测值12.11、37.82亿元），新增2027年盈利预测13.19亿元，当前股价对应的动态PE分别为-14.5、-81.7、55.7倍。当前光伏行业周期下行，整体盈利水平持续承压，公司作为光伏硅料和电池组件头部企业，规模、技术和成本优势突出，具有较强的竞争力；随着后续光伏需求回暖和国内“反内卷”的推进，光伏组件产业链供需格局逐步优化，公司有望实现盈利水平回升并巩固竞争优势，维持公司“推荐”评级。
    风险提示。（1）国内外光伏需求不及预期风险。（2）行业竞争加剧和盈利水平不及预期风险。（3）异质结等新技术、新产品进展不及预期风险。

2025Q1业绩超预期，有望持续修复

华锐精密(688059)
    投资要点
    事件：公司公布2024年报，2024年实现营收7.59亿元，同比下降4.43%；实现归母净利润1.07亿元，同比下降32.26%。2024Q4公司实现营业收入1.75亿元，同比下降15.57%；实现归母净利润0.30亿元，同比下降42.78%。公司公布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入2.22亿元，同比增长30.48%；实现归母净利润0.29亿元，同比增长70.00%。
    下游需求好转，2025Q1业绩超预期。数控刀具属于顺周期产品，2024年以来下游需求承压，使得公司2024年收入端承压，利润受到产能利用率不足的影响，同比大幅下滑。2024年数控刀片营收6.44亿元，同比下降10.89%，整体刀具营收0.93亿元，同比增长57.08%。2025Q1下游需求有一定好转，公司营收实现修复，利润端受益于费用率下滑，实现较块增长。
    毛利率下滑明显。2024年公司综合毛利率为39.46%，同比下降6.01个百分点；公司净利率为14.09%，同比下降5.79个百分点。2024年毛利率下滑较大的原因：1）弱需求背景下产能利用率不足，使得数控刀片毛利率下降；2）产品结构影响，毛利率较高的数控刀片营收占比下滑；整体刀具产品体量较小，毛利率较低。3）上游碳化钨等原材料价格上涨。2025Q1公司综合毛利率为35.5%，同比下降1.8个百分点；净利润率为13.2%，同比增加3.1个百分点。随着产能利用率提升，盈利能力有望修复。
    费用管控较好。2024年公司期间费用率为20.51%，同比下降0.63个百分点，其中销售费用率为4.35%，同比下降0.37个百分点；管理费用率为4.52%，同比下降0.66个百分点；研发费用率为6.69%，同比下降0.98个百分点；财务费用率为4.96%，同比提升1.37个百分点。2025Q1公司期间费用率为16.5%，同比下降7.2个百分点。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.5、2.0、2.7亿元，未来三年营收复合增长率为22%。公司为国产数控刀具领军厂商，给予“持有”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，行业竞争加剧风险，原材料价格波动的风险，新品推广不及预期风险。

2024年报点评：稳增向好成长可期，深海科技新方向有望突破

中国海防(600764)
    事件：公司发布2024年报，2024年实现营业收入31.73亿元，同比-11.65%；归母净利润2.28亿元，同比-26.11%。
    投资要点
    业绩下滑的主要原因包括产品价格波动和市场因素影响，导致部分产品毛利率下降：2024年中国海防业绩承压，营业收入为31.73亿元，较上年下降11.65%；归属于上市公司股东的净利润为2.28亿元，同比下降26.11%。主要原因在于部分行业细分领域受到投资规模缩小、项目执行周期延长、项目结算时间延后等因素影响，同时可能也与市场竞争加剧、原材料成本上升等有关。在其他财务指标方面，公司应收账款为41.45亿元，较上年增长19.11%，存货为16.86亿元，同比增长11.41%，反映出公司在销售回款和库存管理上面临一定压力。此外，加权平均净资产收益率下降1.08个百分点至2.80%。
    多个领域实现了产品积累和技术突破，国产化新产品满足客户需求：2024年中国海防在多个领域取得了一定的产品积累和技术突破。在水声电子防务领域，公司研发了水下信息获取/探测/通信/对抗/导航系统及设备、水声救援设备等一系列产品，这些产品在海洋强国战略中发挥重要作用。在特装电子行业，公司成功开发了水下信息系统、水下防务系统专项设备等产品，并且在卫星通导、专用计算机、运动控制、特种电源等领域也推出了相应的产品，如多模接收机及芯片、抗恶劣环境计算机、运动控制系统等。同时，公司在智能制造、智慧城市、智慧海洋等电子信息产业领域也取得了丰硕的成果，如智能加工制造系统、智慧城市相关系统、智慧港口智能系统装备等，这些产品和技术的积累为公司未来的业务拓展奠定了坚实基础。
    未来发展计划聚焦于多个核心领域：首先，公司将确保防务领域科研生产任务按质保量完成，同时加强创新资源投入，构建新时期技术发展体系。其次，在电子信息产业领域，公司将推动各项主要业务和重要子业务快速成长，提升在国内相关市场的核心地位。此外，公司还将通过多元化市场开拓和全面深化改革来激发企业活力。驱动公司未来发展的主要因素包括政策驱动、市场驱动和科技创新驱动。
    盈利预测与投资评级：公司业绩相对承压，我们下调先前的预测，预计公司2025-2026年归母净利润预测值分别为2.95/3.67亿元，前值4.37/5.36亿元，新增2027年预测4.63亿元，对应PE分别为67/54/43倍，考虑到公司水声电子防务及特装产品受益于我国海军信息化建设，以及中国船舶优质资产整合预期，维持“增持”评级。
    风险提示：1）行业竞争风险；2）生产经营风险；3）电子信息上下游产业链波动。

2024年报点评：行业竞争加剧，创新驱动厚积薄发

生物股份(600201)
    投资要点
    业绩总结：2024年公司实现营业收入12.55亿元，同比降低21.45%，归母净利润为1.09亿元，同比降低61.57%。2025年第一季度公司实现营业收入3.52亿元，同比增长1.06%；归属于上市公司股东的净利润0.76亿元，同比降低27.57%。
    点评：行业低谷期业绩承压，调整策略主动竞争。2024年，受养殖行业周期深度调整及产能去化影响，下游客户降本诉求强烈，动保行业竞争加剧，产品价格下降导致公司整体经营承压，营收及利润均出现下滑。面对挑战，公司调整营销策略，主动参与市场竞争以稳固市场份额。盈利能力有所下滑，费用管控显现。受产品价格下降影响，公司整体毛利率承压，2024年生物制药业务毛利率为54.66%，同比减少4.57个百分点。公司加强费用管控，销售费用、管理费用、研发费用均同比下降。
    养殖行业公司资金压力降低或提升动保产品采购意愿。2024年公司各业务板块表现分化，反刍业务显韧性，新品提供增长潜力。猪用疫苗方面行业竞争激烈导致猪苗板块整体承压。口蹄疫疫苗作为公司基石产品，市占率保持稳定，但面临价格压力。猪圆环疫苗凭借产品品质实现销量同比大幅上涨52.17%，但价格同样承压。猪伪狂犬活疫苗销量同比增长28.25%。猪瘟、圆支二联等产品销量有所下滑。反刍疫苗在下游养殖行情低迷背景下仍具韧性。公司在布病防控领域具备多品类组合和差异化竞争优势，但受政府招采节奏等因素影响，布病疫苗销量同比下滑1.88%。2024年全年生猪价格较好，生猪养殖企业资金情况改善，预计带动动保等后周期板块收益。
    坚持高研发投入，技术创新构筑核心竞争力。2024年公司研发投入1.79亿元，占营业收入比例达14.25%。公司在非瘟疫苗研发方面取得重大突破，安全性及有效性达到农业农村部指导原则标准。基因工程亚单位疫苗生产线和mRNA疫苗生产线通过GMP静态验收，后者为国内首家。2024年取得猪瘟基因工程亚单位疫苗、布鲁氏菌病活疫苗（S19株）等4项新兽药注册证书和4项产品生产批文。持续的研发投入和丰富的产品管线为公司长期发展奠定基础。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.23元、0.28元、0.33元，对应动态PE分别为30/25/21倍，维持“持有”评级。
    风险提示：产品研发不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。

2024年报及2025一季报点评：毛利率下降，减值计提增加，公司盈利承压

荃银高科(300087)
    核心观点
    毛利率下降，减值计提增加，归母净利润同比下滑。公司2024年实现营业收入47.09亿元，同比+14.77%，主要得益于订单粮食、种子业务收入增长；实现归属于母公司所有者的净利润1.14亿元，同比-58.23%，盈利下滑明显的原因一方面系公司主业毛利率下滑，另一方面系公司减值计提增加，其中资产减值损失增加约1.1亿元，信用减值损失增加约0.8亿元。分季度来看，公司2025Q1实现营业收入8.35亿元，同比+24.13%，主要得益于订单粮食及出口业务收入增长；实现归属于母公司所有者的净利润0.02亿元，同比-87.62%，主要受种子业务毛利率下滑影响。
    玉米种子量利齐增，水稻种子毛利率下降。2024年公司水稻种子实现营业收入18.58亿元，同比+5.67%，实现毛利7.40亿元，同比-1.73%，对应毛利率为39.81%，同比-3.00pct；玉米种子实现营业收入5.89亿元，同比+20.43%，实现毛利1.95亿元，同比+57.89%，对应毛利率为33.15%，同比+7.87pct。公司报告期内继续推进种粮一体化发展，订单粮食业务营业收入同比+44.54%至10.22亿元，毛利率同比-3.33pct至1.56%。
    费用率较为平稳，净利率短期承压。公司2025Q1销售毛利率13.48%，同比-6.26pct；销售净利率-2.02%，同比-4.51pct，原因系行业竞争加剧，公司种子业务毛利率承压。公司2025Q1销售费用率7.10%（同比-1.36pct），管理费用率6.25%（同比-0.07pct），研发费用率1.79%（同比-0.72pct），财务费用率1.21%（同比-0.68pct）。
    资产周转维持平稳，经营现金流短期承压。2025Q1公司经营性现金流净额-7.77亿元，其占营业收入比例为-93.00%（同比+1.10pct）。在主要流动资产周转方面，2025Q1公司存货天数达360天（同比-2.56%），应收账款周转天数达69天（同比+12.66%）。
    风险提示：恶劣天气带来的制种风险，新品种推广表现不及预期风险，转基因商业化进度不及预期风险。
    投资建议：公司水稻种子业务国内领先，玉米种子业务快速拓展，中长期有望背靠先正达在转基因玉米和订单农业领域不断突破。我们预计公司2025-2027年归母净利润为2.0/2.4/2.7亿元，2025-2027年每股收益为0.21/0.25/0.29元。我们认为公司股票合理估值区间在10.4-11.4元之间，相较当前股价约10-20%溢价，维持“优于大市”评级。

一季度营收高速增长，规模效应带动费用率持续降低

浪潮信息(000977)
    结论与建议：
    公司发布2025年一季报，2025年一季度公司实现营业收入46.86亿元，同比+165.3%；归母净利润4.63亿元，同比+52.8%；扣非归母净利润4.27亿元，同比+80.8%。业绩略超预期，维持“买进”建议。
    互联网厂商算力需求带动公司营收高速增长，规模效应降低各项费用率：
    025年第一季度，由于算力市场需求旺盛，公司AI服务器销售量增加，带动公司业绩高速增长。Q1毛利率同比下降4.68个百分点为3.45%，主要由于下游互联网厂商销售占比提升、且相关公司议价能力较强所导致。费用率方面，销售/管理/研发费用率为0.56%/0.32%/1.40%，同比-0.98pct/-0.42pct/-2.24pct，费用率快速下滑主要源自于于营收体量的快速增长、带动规模效应显现。经营性净现金流为58.03亿元，同比+265.5%，现金流快速提升，主要是公司本期销售回款良好，营业收现率提高及采购备货付款节奏变化。
    互联网头部大厂加大算力方面资本开支，行业有望维持高景气：腾讯2024年资本开支突破767亿元，同比增长221%，其中AI相关研发投入为707亿元。计划2025年进一步增加资本支出，预计将达到营收占比低双位数左右；阿里巴巴2024年第四季度资本开支大幅增长至318亿，环比大增80%；阿里会后宣布未来三年将成为集团历史上相关建设支出最高的阶段，预计未来三年AI相关资本开支将超过3800亿元；字节2024年资本开支为800亿元，而2025年预计将大幅增长至1600亿元，其中约900亿人民币将用于AI算力的采购。我们认为头部互联网企业持续加大算力方面资本开支，有望带动服务器行业维持高景气，公司作为服务器龙头将显著受益。
    服务器行业龙头地位稳固，AI服务器、液冷服务器服务器一枝独秀：据IDC数据，2023年公司服务器在全球市占率位居全球第二、中国第一，服务器行业龙头地位稳固。同时据IDC数据，2023全年中国液冷服务器市场销售额14.2亿美元，同比增长48.0%，出货量16.1万台，同比增长57.3%。其中，浪潮信息销售额5.2亿美元，市场份额36.8%；出货量6.6万台，市场份额40.9%，全年液冷服务器销售额和出货量双双位居中国第一。公司在AI领域长期布局，具备深厚技术优势和稳固的龙头地位，第十届IPF大会上，元脑企智EPAI重磅发布，支持千亿参数模型面向产业知识的快速再学习，幷让模型具备百万Token的长文档处理能力，解决窗口长度不足的问题；。在算力方面，浪潮信息联合英特尔发布可运行千亿参数大模型的A通用服务器；存储方面，公司发布分布式全闪存储AS13000G7，解决大模型训练数据挑战；互联方面，发布国内首款超级AI以太网交换机X400，加速大模型训练推理。公司将深度受益于AI浪潮，未来业绩有望持续超出市场预期。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年净利润分别为34.30亿/46.67亿/62.45亿元，YOY分别为+49.67%/+36.07%/+33.80%；EPS分别为2.33/3.17/4.24元，当前股价对应A股2025-2027年P/E为22/16/12倍，维持“买进”建议。
    风险提示：1、传统服务器行业景气度下滑；2、美国相关芯片供应政策变化；3、下游云计算、AI产业发展不及预期。

Q1业绩同比大增，关注后续美国关税与港费影响

中远海控(601919)
    投资要点：
    事件：2025年4月29日，中远海控发布2025年一季度报：公司实现营收579.6亿元，同比增长20.05%；实现归母净利润116.95亿元，同比增长73.12%。其中，集装箱航运业务收入为558.83亿，同比增加20.07%，净利润为117.58亿，同比增长87.27%。
    运价运量双增，支撑公司业绩。2025年Q1公司实现归母净利润同比大幅增长，主要系公司集装箱航运业务货运量、单箱收入同比均有增长：2025年一季度，公司综合运价为8.621.88元/TEU，同比上涨11.65%，其中，公司披露国际航线单箱收入1311.09美元/TEU（折合约9518元/TEU），同比上涨139.03%；2025Q1公司集装箱航运业务货运量为648.15万TEU，同比上涨7.53%；公司码头业务总吞吐量3574.89万TEU，同比上升7.48%。
    中美关税摩擦持续，转口贸易强化集运利润，需关注美国301港口费用影响。中美关税摩擦持续冲击集运美线市场，关税升级或将导致双边大部分商品的直接贸易几乎停带，船公司面临跨太平洋航线货量风险。其他地区与中国对美的关税差或将刺激转口贸易，特别是亚州内与远东-拉美集运贸易，或将利好相关航线业绩；美国依据《1974年贸易法》第301条款，认定中国海运、造船等领域存在“不合理做法”，于美国当地时间2025年4月17日发布调查结果：自2025年10月14日起对中国船东、运营商及中国建造船舶按净吨或集装箱数量逐年递增收费。需关注后续关税摩擦和301港口费用对公司跨太平洋航线业务的影响。
    盈利预测与投资观点：中远海控作为全球头部集装箱运输综合服务商，基于行业最新供需情况和红海绕行持续的假设，我们预计中远海控2025-2027年归母净利润分别为231.78、186.73与196.73亿元，对应PE分别为9.69、12.02、11.41倍。考虑到行业高集中度和公司红利属性，维持“增持”评级。
    风险提示。红海绕行结束；贸易摩擦加剧；港口费用风险；地缘政治风险；经济波动风险。

扣非后净利润同比下降37.70%，在建项目进展顺利

双箭股份(002381)
    2024年扣非后净利润同比下降37.70%。公司24年实现营业收入27.13亿元，同比增长4.64%，归母净利润1.54亿元，同比下降36.49%，扣非后净利润1.44亿元，同比下降37.70%。24Q4，公司营业收入7.79亿元，环比增长17.99%，同比增长5.43%，归母净利润13.96亿元，环比下降53.21%，同比下降82.53%，扣非后净利润9.47亿元，环比下降65.19%，同比下降87.17%。公司利润下降主要由于原材料中橡胶价格比上年同期上涨以及新项目由于刚投产折旧摊销较大所致。
    公司拟派发现金红利总额约8231.55万元，占归母净利润比例为53.60%。公司计划每10股派发现金股利人民币2.00元（含税），按照目前公司总股本411,577,356股，假设本次权益分派股权登记日前股本未发生变动时，派发现金股利总额为8231.55万元，占2024年归母净利润的比例为53.60%。公司2022-2024年累计现金分红金额为26752.45万元，高于最近三个会计年度公司年均归母净利润的30%。
    公司积极开拓国际市场，海外收入占比持续提升。公司通过澳洲双箭、海外贸易商扩展业务，同时积极与直接用户建立长期合作关系扩大市场份额。积极扩大海外市场占比，提升全球市场占有率。2024年，公司海外地区实现营业收入5.39亿元，同比增长19.81%，收入占比19.87%，同比增长2.51pct。
    公司在建项目进展顺利。公司原有年产9000万平方米输送带产能，新建规划年产6000万平方米“天台智能制造生产基地项目”，其中一期年产3000万平方米产能已建设完成，二期3000万平方米产能正在建设中；新增产能全部投产后，公司未来输送带产能将达到1.5亿平方米；同时，公司未来将提升高端以及高毛利产品的占比，比如长距离输送带，管状输送带等。2024年，公司各类橡胶输送带产量9108.65万平方米，同比增长13.41%。
    盈利预测。由于2024年业绩下降，我们下调对公司的盈利预测。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.31亿元、3.36亿元、4.10亿元（原2025-26预测为3.50、4.11亿元），对应EPS为0.56、0.82、1.00元。我们给予公司2025年14倍PE，对应目标价为7.84元（原为10.65元，24年15倍PE，-26%），维持“优于大市”评级。
    风险提示。原材料及产品价格大幅波动、进度不及预期。

2024年年报及2025年一季报点评：积极布局低空经济，持续加大研发投入

莱斯信息(688631)
    事件：
    公司于2025年4月25日收盘后发布《2024年年度报告》、《2025年第一季度报告》。
    点评：
    2024年经营业绩基本持平，民航空管与城市交管业务持续成长2024年，公司实现营业收入16.10亿元，同比下降3.94%；实现归母净利润1.29亿元，同比下降2.31%；实现扣非归母净利润1.06亿元，同比下降1.29%。分行业来看，民航空中交通管理业务实现营收6.26亿元，同比增长13.68%；城市道路交通管理业务实现营收6.71亿元，同比增长33.47%；城市治理业务实现营收2.69亿元，同比下降47.31%；企业级信息化及其他业务实现营收0.40亿元，同比下降63.06%。2025年第一季度，公司实现营业收入1.09亿元，同比下降55.53%；实现归母净利润-0.15亿元，实现扣非归母净利润-0.17亿元。
    持续引领空管国产化进程，拓宽机场产品市场应用
    2024年，公司研发投入为1.46亿元，同比增长13.21%。在空管领域，公司持续引领国产化进程，助力管制能力提升战略落地。抢占民航“8+N”建设先机，成功揽获全国新建大型区管的首批次全部主用两地项目（呼和浩特、哈尔滨）；实现自动化产品七大区域全覆盖，在西安、珠海等地塔台自动化产品全面渗透；积极开拓新产品，落实首个地区级航管系统项目-东北地区航管信息自动化处理系统。在机场领域，公司夯实核心产品在中小机场应用，泊位引导系统、机场协同决策系统等新研产品陆续在多地机场实现推广。
    全面发力低空经济，树立低空平台标杆
    公司全面发力低空经济，打造低空“莱斯”整体解决方案，发布以低空飞行服务管理平台为核心的“天牧”系列产品；率先树立国内首个省级低空平台标杆——江苏省低空服务管理平台，也是首个实现军民地三方协同的标杆；加速市场拓展力度，依托深厚技术与业务沉淀，为北京、上海、重庆、江苏、南京等20余个省、市地区谋划低空发展总体方案，开展密切交流、形成战略合作，并在部分地区取得阶段性成果，赋能低空飞行服务保障体系，加快推动低空经济产业发展。
    盈利预测与投资建议
    作为国内民航空管龙头企业，公司不断增强核心竞争力，伴随着低空经济的快速发展，有望充分受益。预测公司2025-2027年的营业收入为18.49、21.07、23.83亿元，归母净利润为1.65、2.08、2.52亿元，EPS为1.01、1.27、1.54元/股，对应的PE为78.70、62.65、51.53倍。考虑到行业的成长空间和公司业务的持续成长性，维持“增持”评级。
    风险提示
    技术研发风险；技术人员流失风险；核心技术泄密风险；业绩波动风险；产品质量控制风险；被美国商务部列入“实体清单”的风险；应收账款规模较大的风险；宏观经济波动的风险等。

北交所信息更新：积极打造电子业务第二增长曲线，2025Q1营收+32.23%

禾昌聚合(832089)
    2025Q1实现营收4.35亿元（+32.23%），归母净利0.34亿元（+12.54%）禾昌聚合2025Q1实现营收4.35亿元，同比+32.23%；归母净利0.34亿元，同比+12.54%。2024年全年实现营收16.13亿元，同比+13.84%；归母净利1.21亿元，同比+4.39%。我们维持2025-2026年盈利预测，预计2025-2026年归母净利润分别为1.39亿元、1.60亿元，新增预计2027年归母净利为1.88亿元，对应EPS分别为0.92/1.06/1.25元/股，当前股价对应PE分别为17.7/15.3/13.0倍，我们看好公司未来电子领域业务拓展潜力&产能释放有望带来业绩提升，维持“增持”评级。
    汽车&家电等下游行业迎来快速发展，国内改性塑料产量及市场需求不断提升以塑代钢替代效应明显，促使汽车及家电等产品向轻量化、轻薄化方向发展。根据公司年报，1kg改性塑料可以替代2-3kg钢等密度较大的材料，而整车重量每降低10％，油耗降低6％-8％。目前我国乘用车单车的改性塑料使用量达到130～160千克/辆，根据中国粉体网数据显示，预计2026年未来将增加到210千克/辆，汽车用改性塑料需求总量为598万吨左右。2024年，伴随全国各地扩内需促销费系列政策推出，家用电器相关需求得到释放。根据工信部统计，2024年，我国冰箱、空调、洗衣机、彩电产量分别为10395.70/26598.40/11736.50/20745.40万台，同比分别增长8.30%/9.70%/8.80%/4.60%。未来伴随家电消费升级和换新需求落地，家电用改性塑料的需求还将继续呈现上升趋势。
    公司积极打造第二增长曲线，2024年度拟现金分红0.15亿元
    2025年，除汽车、家电领域外，公司将布局消费、电子电器等新领域，并致力于高附加值产品升级，以满足不同消费者群体需求。公司于2025年1月成立宿迁控股子公司，主要从事新材料研发生产等业务；为开拓海外市场业务，公司于2025年4月成立新加坡全资子公司HCJH PTE.LTD.。公司公布2024年年度权益分派预案，每10股派发现金红利1.00元（含税），共预计分红1506.68万元。
    风险提示：原材料价格波动、市场竞争加剧、应收账款和应收票据坏账风险

2024年报&2025年一季报点评：集成灶需求承压，积极转型算力赛道

亿田智能(300911)
    核心观点
    Q1淡季经营明显承压。公司2024年实现营收7.0亿/-42.7%，归母净利润0.27亿/-85.2%，扣非归母净利润0.11亿/-93.2%。其中Q4收入2.5亿/-10.4%，归母净利润0.38亿/+847.7%，扣非归母净利润0.32亿/+205.8%。2025Q1实现营收0.58亿/-54.6%，归母净利润-0.43亿/-1042.0%，扣非归母净利润-0.46亿/-4533.1%。公司拟每10股派发现金股利10元，并转增3股，现金分红率达到515%。公司经营受集成灶行业需求下降影响，盈利承压。集成灶需求下降，洗碗机、水槽等表现有所改善。受到地产及国内消费环境影响，集成灶行业零售额出现较大降幅。奥维云网数据显示，2024年我国集成灶零售额同比下降30.6%至173亿元，其中Q4下降35.3%。2025Q1集成灶线下零售额下降19.5%，线上零售额下降26.8%。公司2024年集成灶收入下降46.3%至5.9亿，H1/H2收入同比分别-45.0%/-47.7%；集成水槽、洗碗机
    等其他产品收入下降12.8%至1.1亿，H1/H2收入同比分别-40.1%/+15.0%。
    分渠道，公司直销收入同比下降14.6%至2.1亿，经销收入同比下降49.8%至4.9亿。公司在重点区域布局直营门店，积极开拓KA、工程、家装等渠道。盈利有所承压。同口径下，公司2024年毛利率下降9.0pct至39.7%，其中集成灶毛利率同比-8.1pct至41.9%。25Q1公司毛利率下降44.0pct至1.7%。公司全年销售/管理/研发/财务费用率分别-1.5/+0.7/+1.3/+2.4pct至22.0%/6.9%/6.5%/0.9%；Q1公司规模降幅较大，期间费用率提升24.4pct。2024年公司归母净利率同比-10.8pct至3.8%；Q4净利率同比+13.4pct至14.8%，Q1净利率同比-77.6pct至-74.1%。Q1淡季规模大幅下降，盈利承压。积极转型算力租赁业务，期待业务放量。2024年公司旗下算力租赁公司浙江亿算智能实现营收301万元，甘肃亿算智能实现营收6万元。公司已与上海无问芯穹智能科技有限公司签署算力服务合同，总金额达到1.1亿，合同期为5年。2025年1月，亿算智能庆阳智算中心开始对外提供推理算力服务，并于2月底承接美图公司旗下美颜相机“AI换装”海外业务的推理算力需求。4月，公司宣布成为燧原科技指定的S级经销商，可销售燧原科技一体机等产品。AI大模型快速发展下，公司在算力领域抢先布局，有望贡献增量。
    风险提示：原材料价格大幅波动；行业竞争加剧；集成灶需求不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级
    公司系集成灶头部企业，积极发力算力租赁第二曲线，有望开启新增长。考虑到地产压力下集成灶需求持续下降及公司规模效应降低，下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为0.50/0.78/1.03亿（前值为2.0/2.1/-亿）同比增长88%/56%/32%，对应PE=110/71/53x，维持“优于大市”评级。