2023年年报及2024年一季报点评：在手订单充沛，关注智慧化布局

玉禾田(300815)
    事件：4月25日，公司发布2023年年报，实现营业收入61.61亿元，同比增长14.22%；归母净利润5.21亿元，同比增长5.42%；扣非归母净利润5.10亿元，同比增长5.20%；每10股派发现金红利2.00元（含税）。公司发布2024年一季报，实现营业收入17.02亿元，同比增长20.06%；归母净利润1.48亿元，同比增长5.59%；扣非归母净利润1.48亿元，同比增长10.82%。
    在手订单充沛，主业成长可期：根据环境司南统计，2023年全国环卫服务成交合同总额为2528亿元，同比基本持平；开标项目年化总额917亿元，同比增长11.42%，主要由于新增订单服务周期大幅缩减。2023年，公司城市运营板块实现营业收入50.67亿元，同比增长17.19%；新签合同总金额约118.32亿元，同比增长220.74%。截至2023年年底，城市运营板块待执行合同金额352.64亿元，同比增长34.40%，在手订单充沛，为公司后续业绩增长奠定基础。
    智慧化、电动化驱动，“无人环卫”开启：2023年7月，公司与坎德拉合作开启环卫领域的智慧化布局。环卫清扫保洁属于低速应用场景，相关自动驾驶技术已相对成熟且初具经济性，已具备在封闭和半封闭道路替代部分人力的能力。2023年，无人环卫相关项目开标20个，合同总额达15.7亿元，年化总额达3.92亿元。截至2023年8月，坎德拉旗下阳光S200环卫机器人已落地全国20多个城市，合计100多个项目，累计清扫时长3万多小时，清扫面积超1亿平方米。未来，在环卫市场化、智慧化和电动化的推动下，自动驾驶环卫车具备广阔的应用前景。
    投资建议：环卫服务行业市场空间稳步提升，在手订单充沛；在环卫智慧化、电动化驱动下，“无人环卫”具备广阔发展前景。调整对公司的盈利预测，预计24/25年EPS分别为1.62/1.86元/股（1.75/1.90元/股），新增26年EPS为2.08元/股，对应2024年4月25日收盘价PE分别为8/7/6倍。给予公司2024年10倍PE，目标价16.20元/股，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、劳动用工成本上升、应收账款增长。

UV油墨量增驱动增长，原材料价格回落盈利改善

杭华股份(688571)
    事件：公司4月23日发布2023年财报，全年实现营收11.9亿元，同比+4.39%；归母净利润为1.23亿元，同比+54.40%；其中2304实现营收3.29亿元，同比+12.29%，环比-4.05%；归母净利润0.4亿元，同比+25.40%，环比-5.86%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利1.5元（含税），合计约0.61亿元，派息率49.87%。公司以4000-8000万元回购股份。
    UV油墨量增驱动营收增长，传统油墨产品产销相对稳定。1）UV油墨：2023年营收5.94亿元，同比+10.20%，销量同比+19.30%；均价同比-7.62%。公司传统LED-UV油墨产品优势明显，销售出货占比扩大至WV油墨业务板块1/3以上。此外，书刊轮转LED-WV胶印技术应用推进，新增和改造LED-UV商务轮转印刷机数量提升，具有高生物基含量的MontAgea系列产品获书刊印刷头部企业认可，具备示范效应：2）胶印油墨：营收3.48亿元，同比+2.02%，销量同比-0.14%，均价同比+2.17%。传统胶印油墨持续向无VOCs、无矿物油纯植物油方向发展：3）液体油墨：营收1.93亿元，同比+3.78%，销量同比+3.48%，均价同比+0.29%，在食品饮料等消费包装领域销量稳步增长。
    原材料价格回落驱动盈利能力增长显著。2023年公司毛利率为24.48%，同比+5.76pcts，UV油墨/胶印油墨/液体油墨毛利率34.42%、13.57%、18.16%，同比+4.44pcts、+7.98pcts、+3.35pctsc毛利率增加主因2023年原油等大宗商品价格高位回落，原材料成本减少。公司原材料成本占生产成本的比重约82%，核心原材料松脂/引发剂/溶剂及矿油/树脂及树脂相关品/颜料采购均价同比-15.78%/-16.02%/-4.2%/-10.1%/-5.6%。公司管理、研发费用率略有增加，主因公司加大自主创新投入和研发力度，以及实施股权激励股份支付增加等。
    液体油墨降本增效+新领域应用拓展，看好项目投产带来长期成长性。公司一方面聚焦液体油墨产品降本增效，配合慕投项目开展树脂合成和工艺路线研究等，另一方面在新能源（光伏、电池）电子、特殊防伪等领域的细分材料应用尝试并取得一定进展，部分产品已获得客户小批量订单。公司年产1万吨液体油墨、8000吨功能材料（二期）和新材料研发中心已于2023年10月取得建筑工程施工许可证，计划于2024年12月完工。此外，公司投资新建年产3.5万吨绿色印刷新材料项目已完成主体全资子公司设立，有望推动产品结构持续优化。
    投资建议：预计公司24/25/26年归母净利润为1.39/1.58/1.76亿元（前值24/25年1.34/1.54亿元），维持“增持”评级。
    风险提示：项目投产不及预期：竞争格局恶化：原材料价格波动。

2024年一季报点评：24Q1盈利能力改善，中式复调快速增长

天味食品(603317)
    核心观点：
    25日，公司发布公告，24Q1实现收入8.5亿元，同比+11.3%；归母净利润1.8亿元，同比+37.2%。
    收入实现稳健增长，小B业务表现亮眼。24Q1收入端实现稳健增长，但环比23Q4略有放缓。分品类，24Q1火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/其他分别同比+1.2%/17.8%/21.8%/11.5%，中式菜品调料表现亮眼主要得益于食萃并表与产品升级，火锅调料表现疲弱主要系整体天气偏暖以及品类生命周期逐渐成熟，预计不辣口味表现好于辣味；分渠道，24Q1线下/线上渠道收入同比+2.9%/101.2%，线上高增主要系并表食萃贡献收入增量，线下渠道中经销商数量3183家，较23年末增加0.6%。分区域，东部/南部/西部/北部/中部收入分别同比+6.9%/11.2%/23.4%/8.2%/1.6%，核心市场西部地区实现高增。
    产品结构变化+成本下降，主业盈利能力改善。24Q1归母净利率20.6%，同比+3.9pcts，剔除投资收益的影响后，扣非归母净利率同比+1.7%。拆分来看，23Q4毛利率44.1%，同比+3.4pcts，主要得益于：1）产品结构优化，毛利率较高的香肠腊肉调料与中式复调收入占比提升；2）油脂、包材价格下降。24Q1销售费用率17%，同比+2.2pcts，预计主要系食萃占比提升以及旺季投放费用所致。24Q1管理费用率5.1%，同比-0.8pcts，主要得益于数字化管理与渠道精耕推动费效率有所提升。
    短期关注小B端拓展节奏，中长期有望延续较快增长。短期看，24Q2步入火锅底料淡季，建议关注小B端渠道拓展节奏。长期看，1）考虑到新增企业数量与现有企业产能扩张进度，预计行业竞争延续阶段性趋缓；2）经销商持续优化精耕，公司渠道长期竞争力有望增强；3）客户结构优化，一方面加快小B端扩张与签约团餐客户贡献收入，另一方面积极布局电商、新零售渠道；4）底料、酸菜鱼、小龙虾调料等核心单品通过产品矩阵优化延长产品生命周期，同时钵钵鸡、卤味料、大盘鸡调料等潜力单品有望推动收入延续较快增长；5）毛利率与费用率中短期有望延续向好趋势。
    投资建议：根据公告调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润分别同比+19.3%/16.9%/15.1%，EPS分别为0.5/0.6/0.7元，对应PE为26/23/20X，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：竞争超预期的风险，终端需求下滑的风险，食品安全风险。

全球最大的火电上市公司 静待电改取得突破

华能国际(600011)
    投资要点：
    华能集团旗舰上市平台，中国最大的上市发电公司。公司为华能集团旗舰上市平台，同时也是我国最大的上市发电公司，截至2023年12月底，公司在运控股装机合计1.36亿千瓦，其中煤电9328万千瓦，气电1323万千瓦，风电1551万千瓦、光伏1310万千瓦，传统火电及新能源规模均处于业内第一梯队。公司2021年提出“十四五”期间新增新能源装机4000万千瓦，根据公司经营数据公告，截至2023年12月底，公司新能源装机达到2861万千瓦，2023年下半年新投产新能源装机接近600万千瓦，全年投产接近900万千瓦。
    从地域分布来看，公司境内电厂分布在全国二十六个省级区域，煤机主要反映东部沿海省份供需格局和盈利能力。参照2023年发电量数据，公司煤电第一大分布地为山东，2023年煤电发电量占比达到20.25%，江苏、浙江、江西、广东分别达到8.46%、8.13%、7.29%和6.8%，前5大省份占比超过50%；风电、光伏业务基本实现全国性布局，但是相对而言，华北地区占比更高，尤其是风电发电量占比最大的省为江苏，其次是吉林、河南，光伏发电量占比最大的省为山东，其次为河北、山西、江西等。
    从投资的角度看，煤电板块始终拥有煤价和电价两条博弈主线，公司作为全国性布局的最大煤电公司，受行业整体情况影响较大。公司的天然体量决定了公司的投资机会以火电行业的beta性机会为主，2023年二季度以来煤价自高位回落，主要火电公司业绩均出现修复，公司的业绩弹性在可比公司中处于领先水平，2023年前三季度实现归母净利润125.64亿元（上年同期归母亏损39.42亿元）。公司2023年全年实现归母净利润84.46亿元，四季度亏损主要计提资产减值损失有关。
    站在当前时点，由于大量省份2024年度长协电价已定，市场博弈的焦点再次转移到煤价。按照公司2023年3758亿千瓦时煤电发电量计算，我们测算5500大卡入炉煤价每下降100元/吨，对应归母净利润增厚85亿元。中期来看，区域供需格局依然是决定煤电板块投资价值最核心的因素，公司机组所在省份电力供需整体紧张，机组参数较高，静待供需格局进一步演化。
    但是长期来看，我们分析公司更大的机会在于火电定位转变，容量电价改变煤电商业模式。在传统商业模式下，煤电受到经济周期、煤价周期乃至政策周期的三重影响，导致煤电板块周期属性过强、投资体验感不佳。然而，随着全国电源结构低碳转型，煤电利用小时数将处于长期下行通道，传统以赚取点火价差为主的商业模式或难以持续。我们分析未来煤电的定位将以满足全社会用电高峰负荷为主，而非电量支撑，由此带来煤电商业模式的深刻变化，定位转变仍需相关政策支撑。
    2023年11月国家能源局发文落实容量电价政策，未来力度需要进一步加强。2023年11月国家能源局发布《关于建立煤电容量电价机制的通知》，宣告市场期盼已久的煤电容量电价机制正式落地。对于公司而言，按照100元/千瓦·年补偿标准计算，约1亿千瓦的火电装机对应每年100亿元容量电价。虽然在当前补偿力度下，电量电价仍然是决定煤电公司盈利的根本性因素，但是政策指引2026年后补偿比例持续提升，有助于煤电定位转变。周期属性的弱化有望降低公司未来现金流的折现率，提升估值水平。
    盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为127.35、145.69和157.21亿元，扣除公司约30亿元永续债利息（估算值），当前股价对应PE16、13和12倍，公司作为全球最大火电上市公司，有望深度受益于煤电机制理顺，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：煤价波动；电价政策调整。

2024年一季报点评：风平火起，光伏延续增势

龙源电力(001289)
    事件概述：4月25日，公司发布2024年一季度报告，报告期内实现营业收入98.77亿元，同比增长0.10%（经重述）；归母净利润23.93亿元，同比增长2.47%（经重述）；扣非归母净利润23.97亿元，同比增长4.43%（经重述）。
    风电营收下降，装机增长下成本扩张，短期业绩承压：截至1Q24末，公司风电装机2778.06万千瓦，同比增长6.1%，单季度新增2.63万千瓦；但因风速同比下降，Q1公司风电平均利用小时640小时，比上年同期减少14小时，降幅2.1%；单季度风电完成发电量170.31亿千瓦时，同比增长1.4%，电量增速低于装机增速4.7个百分点。料因市场化比例提高，公司风电综合电价或同比下降，Q1公司风电板块营收（不含特许权服务）同比下降4.7%至73.76亿元，同时考虑装机增长下的折旧增长，风电板块业绩短暂承压。
    火电增收降本，业绩延续修复：江苏地区用电需求增加，火电负荷提高，Q1公司火电完成发电量达到25.81亿千瓦时，同比增长11.3%；火电板块实现营收19.76亿元，同比增长3.3%。成本端，2024Q1秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值约902元/吨，同比下降20.1%，港口电煤价格下降明显，公司火电业绩有望大幅修复。
    光伏延续增势：截至1Q24末，公司其他可再生能源（主要为光伏）发电装机达到650.02万千瓦，同比增长113.8%，单季度新增53.59万千瓦；同期公司其他可再生能源业务（主要为光伏）完成发电量16.13亿千瓦时，同比增长233.3%；单季度其他可再生能源业务（主要为光伏）实现营收5.24亿元，同比增长146.5%，光伏装机与营收延续增势。
    投资建议：Q1公司风电短期压力抵消火电业绩修复，单季度投资收益同比增加1.38亿元进而增厚业绩，增减之间单季度业绩基本符合预期。维持对公司的盈利预测，预计24/25/26年EPS分别为0.95/0.99/1.02元，对应4月25日收盘价PE分别为18.9/18.2/17.7倍，参考行业可比公司估值水平，给予公司24年20.0倍PE估值，目标价20.95元/股，维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩底部明确，新产品有望贡献新增长极

再升科技(603601)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入16.6亿元，同比+2.3%，实现归母净利润3813万元，同比-74.8%；23Q4/24Q1分别实现营业收入3.9/3.4亿元，同比-7.1%/-9.9%，归母净利润-7914/3236万元，24Q1同比-2.7%。
    出售悠远影响公司整体业绩，油滤、绿色建筑保温棉等产品取得突破：（1）2023年干净空气板块实现营收9.8亿元，同比-3.6%。其中滤材需求低迷导致量价齐跌，实现营收4.2亿元，同比-13.8%，公司出售悠远环境70%股权于23年10月完成交割，干净空气设备实现营收4.2亿元，同比-2.8%；公司大力拓展新应用，油滤产品取得较好收益，测算实现营收7558万元，同比+238%；（2）高效节能板块实现营收6.5亿元，同比+13.3%。其中VIP板及芯材受需求回落影响实现营收1.6亿元，同比-12.9%；2023年公司年产5万吨高性能超细玻璃纤维棉项目产能陆续爬坡，玻璃棉实现对外营收2.8亿元，同比+23.2%；新应用中绿色建筑保温棉和VIP膜材对营收增长贡献较大，VIP膜材实现营收4199万元；（3）24Q1业绩下滑主要是受到悠远不再并表的影响，扣除悠远贡献后24Q1营收/归母净利润同比分别+15.1%/+6.5%。
    产品价格下降、能源成本提升、信用减值损失一次性计提等多重因素导致公司23Q4净利率水平承压，24Q1已回归至合理水平：（1）2023年公司实现综合毛利率21.9%，同比-3.9pct，其中干净空气/高效节能板块毛利率同比分别-0.9/-7.9pct，主要是由于Q4玻璃棉及下游产品价格阶段性回落，新建产能调试爬坡以及能源价格上涨；24Q1公司综合毛利率为21.2%，环比23Q4提升8.4pct；（2）2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为3.3%/6.8%/5.5%/1.2%，同比分别-0.3/-0.5/-1.1/+1.1pct，财务费用较2022年大幅提升965.4%，主要是由于可转债募投项目部分转固，对应利息费用化金额增加；（3）2023年信用减值损失为3084万元，同比多计提3507万元，主要是由于悠远不再并表后涉及应收款和股利等计提减值损失增加，预计24-25年将陆续冲回；（4）2023年销售净利率为2.8%，同比-6.7pct，其中Q1-Q4分别为9.5%/11.9%/8.9%/-20.9%；24Q1公司实现销售净利率10.0%，回归至去年同期水平。
    票据结算规模提升影响公司现金流水平，资产负债率实现改善：（1）2023全年公司经营活动净现金流为166万元，同比大幅下滑99.4%，主要是由于公司客户中以票据形式结算的占比增加，票据还未到期承兑或贴现处理，截至2023年末公司应收票据余额为1.9亿元，同比+352.8%；（2）2023年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为5958万元，同比下滑38.2%；截至2023年末公司资产负债率为26.8%，同比下降7.7pct。
    出售苏州悠远70%股权项目已完成交割，中长期新品类有望实现放量：公司向曼胡默尔出售全资子公司苏州悠远70%股权已于23年10月底完成，虽然短期将对公司收入规模造成影响，但出售毛利率较低、回款周期较长的设备业务有助于改善公司利润率与现金水平；公司与曼胡默尔的合作有助于干净空气业务跨行业延伸和全球化拓展，此外在绿色建筑、家电、家居舒适无尘空调、高端医药冷链保温等新应用业务板块的发展也有助于公司业绩打开中长期增长空间。
    盈利预测与投资评级：公司是我国过滤材料细分领域龙头，中期经营底部向上，建筑保温、无尘空调等新产品逐步进入放量期，与曼胡默尔合作有望加速核心材料向汽车等领域延伸以及全球化布局，高端医药冷链保温中长期有望贡献新增长点，公司有望开启新一轮快速成长期。考虑到悠远出售的短期影响，我们调整公司2024-2025年归母净利润至1.2/1.5亿元（前值为2.3/3.0亿元），新增2026年预测为1.9亿元，4月25日收盘价对应24-26年市盈率为25/21/17倍，维持“增持”评级。
    风险提示：新产品新领域拓展不及预期的风险、能源成本提升的风险。

门诊人数稳步复苏，集采助力种植牙放量

通策医疗(600763)
    业绩简评
    2024年4月25日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现收入28.47亿元（同比+5%），归母净利润5.00亿元（同比-9%），扣非归母净利润4.81亿元（同比-8%）；
    同时公司公布2024年一季度业绩，单季营收7.08亿元（同比+5%），归母净利润1.73亿元（同比+3%），扣非归母净利润1.7亿元（同比+4%）。
    经营分析
    门诊人数稳步复苏，集采助力公司种植牙放量。2023年公司口腔医疗门诊量达到335.33万人（同比+14%），口腔门诊人数稳步复苏。此外公司落实种植牙集采政策，助力种植板块收入快速增长。种植牙业务方面，2023年公司实现种植5.3万余颗（同比+47%），种植业务营收4.79亿元（同比+7%）。其他业务方面，儿科业务营收4.99亿元（同比+3%）；修复业务营收4.56亿元（同比+7%）；大综合业务营收7.56亿元（同比+8%），正畸业务营收4.99亿元（同比-3%），各细分业务板块均实现平稳增长。
    浙江省内“双品牌战略”顺利推进、省外营收增速超20%，增加中低服务产品的供给。公司在浙江省内顺利推进“双品牌战略”。截至2023年年底，杭州口腔医院、宁波口腔医院在浙江省内开业机构已有62家，另有10余家正在筹建中。2023年公司于浙江省内营收25.68亿元，同比增长3.55%。浙江省外方面，2023年公司于浙江省外营收2.64亿元（同比+21%），毛利率24.79%（同比+0.73pct）。未来随公司根据新销售形势调整医药布局，增加种地服务产品供给，有望进一步提升市占率。
    盈利预测、估值与评级
    考虑消费医疗整体环境，我们下调公司24、25年归母净利润至7.02亿元、8.69亿元，预计2026年公司实现归母净利润10.35亿元，分别同比增长40%、24%、19%，EPS分别为2.19、2.71、3.22元，现价对应PE为26、21、17倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    政策性风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险等；合规监管风险；种植牙集采事件风险。

23年年报点评：营收增长稳健，AI及元宇宙持续推进

昆仑万维(300418)
    核心观点
    营收增长稳健，公允价值变动等收益拉动业绩同比向上。1）公司披露23年年报，全年公司实现营业收入49.15亿元、归母净利润12.58亿元，同比分别增长3.78%、9.15%，对应摊薄EPS1.02元；实现扣非归母净利润6.60亿元，同比下滑42.86%，扣非大幅下滑主要受投资收益及费用投入影响；2）其中Q4单季度实现营业收入12.34亿元、归母净利润9.3亿元，同比分别增长-7.7%、154.2%，对应摊薄EPS0.77元，归母净利润大幅增长主要在于公允价值变动影响。
    海外业务占比持续提升，搜索与广告业务增长表现良好。1）公司海外业务收入占比达86.0%，同比提升8.4个pct；整体毛利率达78.8%、继续维持在较高水平；2）游戏、国内、海外社交业务营收下滑，同比分别下降26.48%、19.93%、9.55%；搜索、广告业务分别实现营收11.42、16.52亿元，同比分别增长21.22%、28.95%；子公司来看，闲徕互娱（棋牌游戏平台）、Skywork（音乐社交）、Opera（海外浏览器及广告）分别实现净利润1.85、3.07、11.25亿元，投资平台子公司昆诺赢展实现净利润7.52亿元，整体表现良好。研发持续加码，AI及元宇宙持续推进。1）23年度公司研发费用达到9.7亿元、同比增长40.2%，继续保持较高增速；2）大模型方面，天工大模型迭代至3.0版本，采用4000亿参数MoE架构，是目前全球模型参数最大、性能最强的开源MoE模型之一；发布中国首个音乐SOTA模型——“天工SkyMusic”；3）应用端，推出国内首款AI搜索产品——天工AI搜索；自研AI游戏《Club Koala》，提供无代码游戏编辑器Koala Editor，玩家无需任何开发经验即可轻松创建游戏关卡和派对游戏；此外公司还在AI视频、AI社交等方向积极布局；4）海外及元宇宙方面，Q4Opera年化ARPU达到1.44美元，同比增长22%。OperaGX.store中Mods已超4500款，GX.games上线游戏超7000款，GX浏览器月活跃用户达2780万，同比增长37%。
    风险提示：应用落地不及预期；技术进步低于预期；投资业务不及预期等。投资建议：我们维持24/25年盈利预测、新增26年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.40/9.96/10.34亿元，同比增长-33.2%/18.6%/3.8%；摊薄EPS=0.69/0.82/0.85元，当前股价对应PE=57/48/46x。公司布局前瞻，有望成为AIGC时代大模型+应用生态的平台型公司，维持“增持”评级。

华电集团火电平台 山东湖北供需格局指向标的

华电国际(600027)
    华电集团旗舰上市平台，控股装机聚焦火电，通过参股华电新能参与新能源业务。公司为华能集团旗舰上市平台，截至2023年12月底，公司拥有控股装机5845万千瓦，其中煤电4689万千瓦，气电909万千瓦，水电246万千瓦，为五大发电集团主要平台中唯一一个装机均为传统电源的公司。公司通过参股华电新能参与新能源业务，目前持股31.03%。截至2022年底，华电新能拥控股装机3491万千瓦，其中风电2209万千瓦，光伏1282万千瓦，如果IPO成功将成为我国最大的新能源上市公司。
    公司的发展历史为公司打上深刻的“山东烙印”，目前山东装机占比仍超过40%。与五大发电集团其他平台相比，公司虽然也属于全国性火电龙头，但是控股装机分布集中度极高，与公司发展历史关系密切。山东至今仍然是公司煤电最主要的经营区域，装机占比达到43.65%；湖北成为公司第二大经营区域，装机占比达到15.38%；安徽、湖南、河南三个中部省份合计占比达到25%。
    华电新能规模快速扩张，2023年业绩体量超过龙源电力与三峡能源；同时参股多家煤矿公司，煤矿投资收益与公司煤电业务形成一定对冲。华电新能2022-2023年分别实现净利润90.3、101.1亿元，利润体量超过龙源电力与三峡能源，中性预期华电新能业绩稳步增长，按照31.03%股权计算，公司2023年从华电新能获得的权益法核算投资收益可达30亿元量级。除电力资产外，公司还参控股多家煤炭企业，权益产能超过1200万吨/年。
    投资收益仍然贡献主要业绩，控股资产盈利能力逐步回升。自2021年剥离新能源资产开始，叠加当时双碳战略下全球一次能源价格飙升，公司控股资产（煤电为主）持续亏损，投资收益（新能源+煤矿）贡献主要业绩。但是进入2023年后，受益电价顶格上浮以及煤炭价格逐步回落，公司控股资产实现扭亏，前三季度盈利能力逐季上升。公司2023年全年实现归母净利润45.22亿元，由此计算四季度基本盈亏平衡，主要与煤电资产计提减值损失有关。
    从投资的角度看，煤电始终拥有煤价和电价两条博弈主线，公司作为控股口径“较为纯粹”的煤电公司，以行业Beta性机会为主，同时受到山东、湖北供需格局影响。站在当前时点，由于大量省份2024年度长协电价已定，市场博弈的焦点再次转移到煤价。按照公司每年2000亿千瓦时量级煤电发电量计算，5500大卡入炉煤价每下降100元/吨，对应归母净利润增厚50.68亿元。受益于2023年较低的煤电盈利基数，如果2024年煤价回落，公司有望释放较大盈利弹性，潜在alpha性机会取决于山东、湖北供需格局演变。
    长期来看，公司大级别投资机会仍在于煤电商业模式转变，山东新能源快速发展，对煤电定位提出新的要求。在新型电力系统下，随着新能源的快速发展，尤其山东发展进度全国领先，煤电定位正在从基础电源向调节性电源过渡，如果未来燃料成本可以更好地传导，容量电价占到煤电收益的主体，公司业绩稳定性将得到大幅提升，周期属性的弱化有望降低公司未来现金流的折现率，进而提升估值水平。角色转变需要底层制度支持，目前全国新一轮电改整体基调已经确立，密切关注相关政策落地情况。
    盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为58.77、68.90、73.82亿元，扣除公司约10亿元永续债利息（估算值），从普通股东的角度看，当前股价对应PE14、12、11倍，公司作为五大发电集团之一的华电集团火电平台，有望深度受益于煤电机制理顺，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：煤价波动；电价政策调整。

在手订单储备丰富，积极探索“低空/虚拟现实+演艺”

锋尚文化(300860)
    事件：
    公司2023年实现营收6.77亿元，同比增长111.46%；归母净利润1.34亿元，同比增长813.92%；归母扣非净利润扭亏，达7098万元。2024Q1实现营收3454万元，同比增长109.37%；归母净利润-586万元；归母扣非净利润-1879万元。
    2023业绩呈恢复性增长，2024Q1业绩受项目确认周期影响
    2023年公司营收和净利润同比大幅增长，主要系杭州第19届亚运会开闭幕式等大型文化演艺项目，及《无界·长安》等文旅演艺项目实施。2024Q1公司归母净利润同比下降，主要系银行理财收益下降；归母扣非净利润增速低于营收增速，主要系第14届冬季运动会在春节期间举行，人员成本上升导致项目毛利率较低。此外，报告期内公司中标签约项目共计3.79亿元，截止2024Q1公司在手订单共计9亿元。虽然2024Q1公司业绩短期受项目确认周期影响，但充足的在手订单储备有望支撑全年业绩。
    积极探索C端运营业务，中长期有望平滑公司业绩
    2023年公司C端业务开始实现盈利，上海六三二项目实现营收3354万元，净利润992万元。基于在成功项目积累的经验，2024年公司在C端业务持续探索。2024年初公司出品的原创音乐剧《百年青春》完成首演；4月中全新打造的线下娱乐空间“尚Live Space”开启内部调试；5月杭州实景演艺《湘湖·雅韵》项目将正式落地。我们认为，随着今年C端项目的逐渐落地，C端业务营收在总营收中的占比将逐渐提升，中长期有望平滑公司业绩确认节奏。
    低空经济演艺、虚拟演艺创新，打造项目新亮点
    公司在《最忆是杭州》，无锡拈花湾小镇《禅行3.0》，以及“春舞大西安”光影盛典项目中运用了无人机技术，积极探索“低空+文旅”，丰富文旅演艺项目艺术效果。此外，旗下子公司锋尚互娱携手咪咕共同打造元宇宙比特场景J WORLD。在空间搭建中沿用深度虚实融合的生产方式，并成功延续在星座·M中已验证的实时渲染等超前沿虚拟技术。展望未来，低空经济、虚拟技术等新艺术表达形式的运用为公司项目打造新亮点，吸引观众参与体验，有望为演艺项目带来新增量。
    盈利预测、估值与评级
    公司充足的在手订单储备有望支撑全年业绩，C端运营业务拓展提升中长期业绩稳定性。此外，对低空经济和虚拟演艺的创新探索将为演艺项目带来新增量。因此，我们预计公司2024-26年营收分别为8.65/10.06/11.58亿元，对应增速27.78%/16.29%/15.13%，归母净利润分别为2.60/3.12/3.50亿元，对应增速93.1%/20.2%/12.2%。维持公司“增持”评级。
    风险提示
    重大项目执行风险、项目进展和低空/虚拟现实相关技术发展不及预期风险。

2023年报及2024一季报点评：淡季业绩基本符合预期，旺季叠加直营店爬坡值得期待

君亭酒店(301073)
    投资要点
    事件：23Q4/24Q1淡季业绩基本符合预期。2023年实现营收5.34亿元，同比+56.2%；归母净利润为0.31亿元，同比+2.6%；扣非归母净利润0.28亿元，同比+8.3%。2023Q4营收为1.52亿元，同比+61.5%；归母净利润0.07亿元，同比+71.4%；扣非归母净利润0.06亿元，同比+48.3%；Q4归母净利率为4.3%，业绩低于预期。2024Q1营收为1.60亿元，同比+67.3%；归母净利润0.05亿元，同比+13.9%；扣非归母净利润0.05亿元，同比+52.4%，业绩基本符合预期。
    直营店Q1RevPAR同比+12%，爬坡效应凸显。2023全年直营店OCC/ADR/RevPAR分别为65.1%/492元/320元，较2019年+1%/15%/16%。2024Q1直营店OCC/ADR/RevPAR分别为61.5%/552元/315元，同比分别-1.8pct/+15.5%/+12.2%。直营店爬坡叠加品牌力提升带动平均房价上涨显著，超出行业水平。
    2024年预计新开业酒店63家：截至2024Q1公司品牌结构为君亭/君澜/景澜分别有在营酒店64/118/37家，在营房间数量9677/29025/4400间；待开业酒店24/122/31家，待开业客房数3617/30959/3931间。2024年公司目标签约项目60家，新开业项目63家。
    盈利预测与投资评级：君亭酒店作为中高端精选服务酒店龙头，实现中高端和高端商务、度假品牌全覆盖，直营模式为主，差异化运营打造稀缺品牌优势。随着新项目业绩爬坡和直营&委管全国化扩张，公司盈利能力有望持续修复。基于最新财务数据，我们调整君亭酒店2024/2025年及新增2026年盈利预测，2024-2026年归母净利润分别为1.4/2.1/2.7亿元（2024/2025年前值为1.4/2.2亿元），对应PE估值为37/24/18倍，维持“增持”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、需求下行造成直营店业绩承压、直营新项目爬坡期拖累业绩，扩店进度不及预期等风险。

2023年报及2024一季报点评：Q1因天气客流承压，关注高铁通车

天目湖(603136)
    投资要点
    事件：年报业绩符合预期，Q1因天气客流承压，低于预期。2023年实现营收6.30亿元，同比+70.9%；归母净利润为1.47亿元，同比+623.9%；扣非归母净利润1.40亿元，同比+1024.2%。2023Q4营收为1.55亿元，同比+23.4%；归母净利润0.27亿元，同比+51.3%；扣非归母净利润0.25亿元，同比+72.9%；Q4归母净利率为17.4%，业绩符合预期。2024Q1营收为1.07亿元，同比-11.3%；归母净利润为0.11亿元，Q1春节后天气至使客流承压，相应影响营收利润出现同比下滑，由于淡季利润基数较低，同比下滑幅度高于营收。
    股息率达2.6%，同时每股以公积金转增0.45股。公司拟每股派发现金红利0.536元，合计派发1亿元（含税），占2023年归母净利润68%。同时拟向全体股东每股以公积金转增0.45股，转增后，公司总股本从1.9增至2.7亿股。
    客流带动核心业务毛利率大幅修复。分产品来看，2023年山水园/南山竹海/水世界/温泉/酒店/旅行社分别实现营收1.79/1.46/0.13/0.47/2.07/0.09亿元，同比+107%/+109%/-10%/+48%/+45%/+26%，毛利率分别为70%/72%/7%/48%/30%/7%，同比+22/29/9/11/5/3pct。客流显著修复带动核心景区收入、毛利率大幅修复，酒店仍在爬坡期。
    预计4月天气好转已恢复增长，关注沪苏湖高铁通车。Q1受天气影响客流承压，预计4月开始已恢复增长，五一小长假华东区天气优于华南区，预期表现相对好。沪苏湖高铁计划2024年底开通运营，届时上海到溧阳高铁交通时间将由2小时缩短至1小时左右，我们预计对客流有一定拉动作用。
    盈利预测与投资评级：天目湖作为国内一站式旅游模式先行者，资源禀赋稀缺，项目开发运营能力优异，国资入主赋能发展。随着旅游行业全面复苏，公司盈利能力加速恢复，未来新项目将陆续投运，公司成长性可观。维持天目湖2024-2025年及新增2026年盈利预测，2024-2026年归母净利润分别为1.81/2.17/2.50亿，对应PE估值为20/17/15倍，维持“增持”评级。
    风险提示：需求不及预期，储备项目建设进度不及预期，自然灾害、极端天气等影响经营的风险

2024年一季报点评：业绩短期承压，持续加码研发提升产品竞争力

纽威数控(688697)
    投资要点
    业绩持续增长，受基数影响增速略有放缓：
    2024Q1公司实现营收5.49亿元，同比+3.96%；归母净利润0.70亿元，同比-3.03%；扣非归母净利润0.60亿元，同比-10.10%。我们判断公司营业收入增速放缓主要系2023年同期基数较高；利润端增速低于营收端增速，我们判断主要系：1）进一步加大研发投入，研发费用率有所提升；2）计提部分信用减值损失，而2023年同期信用减值损失有所冲回。公司经营稳健，在手订单充足，未来随着国内制造业复苏&海外市场的进一步开拓，业绩有望实现快速增长。
    销售毛利率基本保持稳定，销售净利率略有下滑：
    2024Q1公司销售毛利率为25.95%，同比-0.20pct，基本保持稳定。2024Q1公司销售净利率为12.68%，同比-0.91pct。2024Q1公司期间费用率为13.38%，同比+0.57pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为6.52%/6.41%/0.45%，同比分别+0.37/+0.18/+0.02pct。
    持续加码研发提升产品竞争力，募投产能释放打开成长空间：
    公司持续加码研发，不断完善6大核心技术领域。2023年，公司研发支出1.02亿元，同比+24.22%，占营收比重4.39%。2024Q1公司研发支出2659万元，同比+18.6%，占营业收入的比重达4.85%，同比+0.6pct。截至2023年底，公司累计获得发明专利19件，实用新型专利172件，外观设计专利21件，软件著作权39件，进一步完善精度控制与保持、高速运动、故障分析解决、操作便捷、自适应加工及智能碰撞保护技术等6大核心技术领域。
    募投项目逐步达产将有效缓解公司产能不足压力。公司募投项目“三期中高端数控机床产业化项目”于2022年7月正式投产，公司预计于2024年全部达产。全部达产后，将新增各类数控机床产品共计2000台，按照公司2023年机床平均售价约59万元/台计算，将新增机床产值将近12亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑到下游通用制造业持续复苏，我们维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为3.73/4.45/5.26亿元，当前股价对应动态PE分别为17/14/12倍，维持“增持”评级。
    风险提示：下游行业需求不及预期、核心部件依赖外购、市场竞争加剧。

24Q1业绩增速稳定，国产算力支持政策利好公司

海光信息(688041)
    事项：
    公司发布2024年一季报，实现营业收入15.92亿元，同比增长37.09%；实现归母净利润2.89亿元，同比增长20.53%。
    平安观点：
    Q1业绩稳定增长，业务运营较为稳健。2024Q1，公司实现营收15.92亿元，同比增长37.09%；实现归母净利润2.89亿元，同比增长20.53%；实现扣非归母净利润2.72亿元，同比增长42.71%；实现每股收益0.12元，同比增长20.00%。公司收入、利润均取得不错的增长，主要原因为公司加大市场开发力度且众多行业对国产服务器需求大幅增加，加之公司专注于高端处理器的研发升级和产品迭代、持续加大技术创新力，促进了公司营业收入规模的进一步增长。2024Q1末，公司存货17.09亿元，环比大幅增长59.11%，预付款项26.14亿元，环比增长9.44%，存货与预付款项环比均出现幅度可观的增长，一定程度上意味着公司运营稳健，业务蒸蒸日上。
    国产算力支持政策再出，利好公司业务。近日，北京市经济和信息化局、北京市通信管理局印发《北京市算力基础设施建设实施方案（2024
    2027年）》，其中提出，到2025年，北京市智算供给规模达到45EFLOPS，到2027年，实现智算基础设施软硬件产品全栈自主可控，整体性能达到国内领先水平，具备100%自主可控智算中心建设能力，且对采购自主可控GPU芯片开展智能算力服务的企业，按照投资额的一定比例给予支持。实施方案再次强调算力基础设施自主可控，对国产算力芯片的应用落地铺平了政策道路，海光DCU产品有望率先受益。
    投资建议：公司拥有CPU+DCU的核心产品组合，技术水平先进，产品迭代速度快，软硬件生态繁荣，在国内市场中具备强大的竞争力，在国产替代以及AI趋势的加持下，公司业绩有望维持稳定增长。根据公司2024年一季报及对行业的判断，我们维持对公司的业绩预测，预计2024
    2026年公司净利润将分别为17.49亿元、23.50亿元、30.54亿元，对应2024年4月25日的收盘价，公司在2024-2026年的PE将分别为99.3X、73.9X、56.9X。我们认为，公司产品性能优异，生态环境丰富，竞争力强大，未来成长潜力可观，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求不及预期：国产化替代落地节奏若放缓，可能对公司业绩成长带来不利影响。（2）市场竞争加剧：国内竞争对手技术水平快速进步，产品类别逐渐丰富，一旦公司产品更新迭代速度放缓，可能面临市场份额被抢夺的风险。（3）美国对华半导体管制：公司采用较为先进的半导体工艺制程，在美国对华半导体管制的背景下，未来可能出现公司产品代工环节受限的问题。

业绩表现向好，新能源充电桩业务发展迅猛

道通科技(688208)
    事项：
    公司发布2024年第一季度报告，1季度公司实现营业收入8.63亿元，同比增长22.22%，实现归母净利润1.25亿元，同比增长73.34%，实现经营活动净现金2.06亿元，同比增长47.07%。
    平安观点：
    利润实现高增，新能源充电桩业务发展迅猛。公司2024年1季度实现营业收入8.63亿元，同比增长22%。分项来看，1季度公司数字维修业务（含汽车综合诊断产品、TPMS产品、ADAS产品等）实现收入6.88亿元，同比增长11.6%；数字能源业务实现收入1.60亿元，同比增长103.3%。利润端来看，公司1季度实现归母净利润1.25亿元，实现73%的同比高增，1季度公司实现经营活动净现金2.06亿元，同比增长47%。财务指标方面，公司1季度毛利率较去年同期下降1.67个百分点至56.72%，期间费用率较去年同期下降5.29个百分点至39.71%，公司归母净利率较去年同期提升4.26个百分点至14.45%，盈利水平提升。
    积极把握新能源充电桩机遇，海外市场拓展取得重要突破。2023年，公司发布了高功率超充桩DC HiPower、小直流桩DC Compact、商用交流桩AC Ultra三款重要产品，同时，公司持续开发道通充电云平台相关功能，推出了充电桩运营管理平台、充电桩运维管理平台、充电桩App应用。公司积极推进新能源智能充电业务的出海，取得了重要突破。在北美市场，公司成功签约多家全球排名前50的大型企业客户，同时，公司在南加州设立创新中心，为北美的战略合作伙伴提供硬件和软件的集成测试空间，北美市场影响力跃升。在欧洲市场，公司先后签约多家区域性大客户，并与多家国际知名能源公司建立了战略合作伙伴关系，公司DC Fast系列和AC Ultra系列产品先后获得了Eichrecht计量认证，为少数获得认证的中国企业之一。此外，公司获取了包括亚洲顶尖车企和东南亚公共事业单位在内的多个战略大客户，并拿到了东南亚市场认证门槛最高的新加坡LNO/TR25认证。
    巩固传统业务优势，发力新能源汽车诊断市场。公司不仅巩固了在传统燃油车诊断市场的领导地位，同时也在积极拓展新能源汽车诊断市场。2023年公司针对国内市场的需求，成功推出创新型产品MS909CEV，作为国内市场第二代油电一体智能分析系统，产品具备独立高压系统车上车下测试，SOH（动力电池健康状态）评估方案等功能，支持市面95%以上的新能源车型和燃油车型，上市后迅速成为国内市场首选的新能源汽车诊断解决方案。在国际市场，公司2023年推出MaxiFlashXLink独立远程诊断设备，并在欧美实现平台商业化搭建及远程专家服务收入，同时，公司推出专为电动汽车后市场生态设计的诊断工具链，以及公司持续增强诊断产品对新能源车型的兼容性，2023年新增车型覆盖量达130+，在车型覆盖率方面保持全球领先。
    盈利预测与投资建议：根据公司2024年一季报，我们调整业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为5.17亿元（前值为4.44亿元）、6.58亿元（前值为6.22亿元）、8.30亿元（新增），EPS分别为1.14元、1.46元和1.84元，对应4月25日收盘价的PE分别约为21.7倍、17.1倍、13.5倍。公司专注于新能源充电桩、汽车综合诊断、检测分析系统及汽车电子零部件的研发、生产、销售和服务，产品主销美国、欧洲、日本、澳大利亚等70多个国家和地区。公司积极把握汽车行业发展趋势，加速集团战略转型，聚焦新能源核心业务，积极推动新能源业务出海。当前公司新能源智能充电业务发展迅猛，新能源充电桩产品在欧美市场的拓展已见成效。新能源业务未来发展前景广阔，已经成为公司发展的新引擎，我们继续看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：（1）产品迭代不及预期。产品迭代能力强是公司产品核心竞争力的重要组成部分，是公司保持产品竞争优势的关键。如果未来公司产品迭代不及预期，则将产生公司产品的市场竞争力降低的风险，公司未来发展将受到影响。（2）市场拓展不及预期。目前，公司销售网络已覆盖北美、欧洲、中国、亚太、南美、IMEA（印度、中东、非洲）等全球70多个国家或地区，初步形成了一体化全球营销网络。但如果公司新开拓地区的市场发展不及预期，则将影响公司全球化营销体系的拓展。（3）新能源充电桩业务发展不及预期。当前，公司新能源充电桩产品在欧美市场的拓展已见成效。如果公司新能源充电桩产品未来的市场接受度低于预期，则公司新能源充电桩业务将存在发展不达预期的风险。

年报点评报告：23年实现归母净利0.92亿同增163%，持续关注免税业务进展

海南发展(002163)
    公司发布2023年年报。公司23年全年实现营收41.83亿元同比+15.67%；归母净利润0.92亿元同比+163.33%。23Q4实现营收13.16亿元同比+4.96%；实现归母净利润-0.56亿元同比+23.89%。
    营收端：2023年，幕墙工程/幕墙玻璃制品/家电玻璃制品/幕墙门窗制品/特玻材料分别
    27.49%/+10.61%/-85.23%/-95.78%/-1.10%，公司幕墙与内装工程业务稳健增长。
    毛利率端：公司23年毛利率为8.82%，同比+1.64pct；Q4毛利率为12.60%，同比+7.51pct。
    费用端：公司23年期间费用率为9.94%，同比-1.26pct。其中，销售费用率为1.42%，同比-0.01pct；管理费用率为5.33%，同比-0.54pct；研发费用率为2.77%，同比-0.62pct；财务费用率为0.42%，同比-0.09pct。
    重点工作落地见效。公司根据经营发展思路，明确年度重点工作任务，制订任务清单，明确时间节点，推进重点工作落地见效。推动公司业务结构优化，完成海南海控龙马矿
    业有限公司、海南海控小惠矿业有限公司（以下合称海控矿业）股权转让和精美特精简优化；全力开拓市场，工程订单量同比显著增长，三鑫科技实现订单34亿元，过亿优质订单达11个。公司充分发挥在粤港澳大湾区的桥头堡作用，积极拓展新兴业务，实现公司新旧动能转换。
    技术创新促发展。三鑫科技优化BIM技术，承建的深圳承建大厦项目提高设计、加工效率，整体节省设计、加工及管理成本35%，工期缩短60天；海控三鑫完成国家级绿色工厂创建，并发布1.6mm薄玻璃新产品；海控特玻首次入选建筑门窗幕墙行业大数据“TOP10”品牌、建筑门窗幕墙行业品牌榜建筑玻璃首选品牌；海控科技获得“海南省省级工业设计中心”认定。公司下属子公司全年荣获“鲁班奖”“中国建筑工程装饰奖”等国家级奖项6项，国家级荣誉表彰7项，专利49项。
    投资建议：2024年公司将夯实主业提升现有业务，开拓市场进一步寻找优质资源及项目合作机会，加大科技创新优化管理。同时受控股股东大力支持取得免税市场业务拓展，利于公司参与海南免税市场实现业务多元化。考虑到公司免税资产注入进度，我们调整公司24-26年归母净利润分别为1.2/2.9/4.1亿（24年前值为2.9亿），对应51/21/15xPE，调整为“增持”评级。
    风险提示：公司经营风险、免税业务进展不及预期、原材料价格波动风险等

首次覆盖报告：深耕三大核心业务，产业链海外布局加速

厦门钨业(600549)
    报告要点：
    公司专注于钨钼、稀土和能源新材料三大核心业务
    钨钼板块，公司钨产业链完整，同时以伴生难冶炼的钼矿为原料生产性能优异的钼酸铵、钼粉、钼坯、钼丝以及钼坩埚等钼制品，目前有三家在产钨矿企业（洛阳豫鹭、宁化行洛坑、都昌金鼎）和一家在建钨矿企业（博白巨典）。稀土板块，公司拥有从稀土采选、冶炼分离到稀土深加工的完整产业链，是国家重点稀土集团，同时利用在稀土永磁材料产业的基础优势，布局稀土永磁电机业务。能源新材料板块，公司保持在钴酸锂、氢能材料细分领域的行业领先地位，同时在三元材料细分领域的行业主流企业地位不断提升，公司执行大客户战略，拓展了国内外众多知名电池客户。
    下游行业需求分化：钨价高位震荡，稀土/电池材料价格承压
    钨行业方面，国内钨消费量整体小幅增长，2023年消费合计6.42万吨，同比增长1.39%，钨价整体呈高位震荡走势，同比有所上涨，2024年钨市场将总体保持供应偏紧格局。ITIA预计全球钨消费将稳步增长，2020-2030年CAGR由2.1%上调至2.9%。稀土行业方面，下游应用包括风电、家电、新能源汽车、工业电机等，终端领域需求坚挺，2023年国内氧化镨钕产量8.24万吨，同比增长19.39%，稀土金属及氧化物价格整体呈高位震荡下行态势。安泰科预计2024年全球钕铁硼磁材产量将上升至34万吨，国内产量将达到31.7万吨，同比增长7.26%。电池材料行业方面，国内三元材料总产量为59.01万吨，同比下降2.0%；钴酸锂产量为7.87万吨，同比增长2.2%。受产能过剩、供应充足、库存高企的影响，2023年镍、钴、锂及正极材料价格均出现大幅下滑，2024年国内产能扩张将放缓，全年供需格局有望逐步优化。
    钨钼板块贡献主要利润，公司全年实现净利润平稳增长
    公司主要优势产品钨粉末、细钨丝、硬质合金棒材、钼酸铵、钴酸锂等市场份额保持前列，切削工具等重点产品市场份额和盈利能力提升。2023年公司实现营收393.98亿元，同比下降18.30%；实现归母净利润16.02亿元，同比增加10.75%。分业务看，钨钼等有色金属业务2023年实现营收164.63亿元，同比增长25.10%，利润总额23.48亿元，同比增长61.84%。2024Q1细钨丝产品保持较快增长，实现销量341亿米，同比增长141%，销售收入同比增长80%。稀土氧化物、稀土金属产品2023年实现营收54.9亿元，同比下降10.59%，利润总额1.44亿元，同比下降54.54%。2024Q1稀土营收9.12（-26.66%），利润总额0.40亿元（-64.79%），一方面因为与中国稀土集团整合，原子公司龙岩稀土公司和原金龙稀土冶炼分离业务出表，另一方面由于原材料价格下降和竞争加剧，稀土深加工产品盈利有所下降。能源新材料方面，2023年钴酸锂销量3.46万吨，同比增加4.16%，市场份额稳居龙头地位；三元材料销量3.74万吨，同比下降19.39%；叠加原材料和产品价格大幅下降，整体盈利能力下滑，全年营收173.11亿元，同比下降39.77%，利润总额5.59亿元，同比下降54.98%。2024Q1公司三元材料和钴酸锂销量实现大幅增长，分别为1.59万吨（+249%）、0.84万吨（+62%）。
    毛利率和净利率提升，多领域研发取得重大创新成果
    2023年，公司销售毛利率为16.52%，较2022年同期增加2.91pct；销售净利率为6.39%，较2022年同期增加1.86pct。期间费用率方面，研发费用率和管理费用率较高，二者相较于同期分别增加0.49pct和0.61pct。2020年至2023年，公司研发费用分别为8.61亿元、12.76亿元、17.29亿元、16.09亿元。公司承担了国家重点研发计划项目等国家各级科研项目22项，取得多项具有突破性的科研成果，“高性能钨钼制品的关键制备技术与应用”、“航空轻合金零件精密加工用高强韧性刀具的研制及产业化”、“超硬材料合成用高性能硬质合金顶锤关键技术及产业化”等项目荣获省、市科技奖。此外，公司持续推进知识产权强企建设，2023年入选厦门市实施知识产权管理国际标准ISO56005首批试点企业，新增授权专利337项（其中发明专利176项）。
    公司资源保障能力强，产业链海外布局速度加快
    公司强化原材料供应链管控体系，多管齐下保障主材供应。一方面，加快行洛坑和都昌金鼎钨矿山生产延续及技改提升项目，为后端钨深加工提供稳定资源保障；与中国稀土集团合作整合福建省内稀土资源，与赤峰黄金合资设立参股子公司上海赤金厦钨资源开发有限公司，专注于开发老挝稀土资源；与锂电池正极材料上游企业合作，公司现为腾远钴业第三大股东，同时公司权属公司厦钨新能与对家上游企业开展股权合作。另一方面，拓展金属资源回收渠道，提升金属资源再生能力，公司泰国金鹭硬质合金生产基地二期和韩国厦钨钨废料回收生产基地等海外项目建设有序推进，有利于完善钨产业链产能布局，增强国际化采购、制造、销售等综合竞争力。
    投资建议与盈利预测
    随着制造业的转型升级，以新能源汽车、智能制造、机器人、电子、节能环保等为代表的新兴产业快速发展，叠加锂电产业链布局出海，钨、稀土以及电池材料的需求有望迎来较快增长。我们预计2024-2026年，公司归母净利润分别为：18.57、22.55和27.89亿元，按照最新股本测算，对应基本每股收益分别为：1.31、1.59和1.97元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为14.52、11.96和9.67倍，给予公司“增持”的投资评级。
    风险提示
    经济波动影响需求和价格风险、行业政策变动风险、产业重点项目不及预期风险。

2024年一季报点评：24Q1椰汁表现亮眼，短期费投力度加大

欢乐家(300997)
    核心观点：
    事件：4月25日，公司发布公告，24Q1实现收入5.5亿元，同比+6.6%；归母净利润0.8亿元，同比-3.7%。
    椰汁饮料表现亮眼，水果罐头因高基数承压。24Q1收入同比+6.6%，在高基数压力背景下仍实现稳健增长。分品类，24Q1椰子汁收入同比+26%，主要得益于：1）椰基饮料品类景气度较高；2）宏观复苏节奏偏慢的背景下公司产品性价比优势愈加明显；3）饮料渠道精耕红利持续释放。24Q1黄桃罐头/橘子罐头收入同比-32%/+5%，主要系高基数压力。24Q1新业务与新渠道持续推进：1）水果罐头进入部分头部零食渠道，并陆续将饮料导入该渠道，收入呈现逐月递增态势；2）原料销售等业务进行了初步接洽；3）积极布局椰鲨，加大品牌推广力度，线上线下多渠道协同发展，提前布局夏季即饮市场。
    高基数+费投力度加大，利润率仍处历史较高水平。24Q1归母净利率14.9%，同比-1.6pcts，主要系基数较高+费用投入加大，实际上利润率仍处于历史较高水平。拆分来看，24Q1毛利率38.7%，同比+1.8pcts，主要得益于毛利率更高的椰汁收入占比提升，以及pet、纸箱等原料价格同比略有下降；销售费用率12.9%，同比+3.9pcts，主要系在传统渠道加大人员对终端市场的开拓和维护力度；管理费用率5.3%，同比+0.4pcts，基本维持稳定。
    24Q2关注新品动销催化，椰汁大单品持续渠道精耕。短期看，24Q2基数压力逐渐缓解，椰汁大单品持续渠道精耕，椰鲨新品旺季开始线下铺货，叠加零食量贩渠道收入爬坡，预计收入端增速有望环比抬升。长期看，1）传统业务，公司水果罐头与椰汁饮料具备高性价比优势，并且渠道仍有较大下沉空间，在24年百万终端网点的目标下有望实现持续稳健增长；2）新业务，一方面罐头新品顺利导入零食量贩渠道，有望分享渠道红利，另一方面凭借供应链优势+奥尼尔品牌代言人+渠道优势有望将椰子水打造成第二增长曲线。此外，公司积极布局椰子原料销售业务，亦有望贡献收入增量。
    投资建议：预计2024~2026年归母净利润分别为3.3/3.9/4.7亿元，同比+17.8%/19.1%/19.2%，EPS为0.7/0.9/1.0元，PE为21/17/15X，但考虑到新产品与新渠道拓展节奏存在不确定性，暂时维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示：竞争超预期的风险，新业务拓展不及预期的风险，食品安全风险。

高速机带动试剂持续放量，24Q1利润保持高增

新产业(300832)
    事项：
    公司发布2024第一季度业绩，实现营收10.21亿元（yoy+16.6%）。实现归母净利润4.26亿元（yoy+20.0%），扣非归母净利润为3.99亿元（yoy+25.5%）。好于市场预期。
    平安观点：
    2024Q1利润保持高速增长。2024Q1公司实现营收10.21亿元（yoy+16.6%），其中国内市场主营业务营收同比增长12.2%；海外市场主营业务营收同比增长25.0%。分产品类型看，公司试剂收入同比增长26.42%，仪器类产品收入同比下降3.86%。在高毛利试剂持续放量的带动下，公司毛利率同比提升5.2pct至73.8%。2024Q1公司三费费用率保持稳定，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别同比上涨1.3pct、0.5pct、0.4pct至15.6%、2.9%和9.9%。
    国内反腐影响仍在持续，DRG推行未对公司设备年单产产生影响。医疗反腐在国内部分地区仍在进行，使2024Q1国内新增装机同比小幅下滑。DRG的持续推行，使部分地区肿标和术八等检测项目存在大套餐改小套餐的现象，但检测量也有一定上升，公司高速机的平均年单产暂未受到明显影响。
    维持“推荐”评级。公司近年装机数保持强劲、国内外装机结构持续优化，将带动试剂放量、毛利率逐步优化，维持2024-2026年EPS预测为2.62、3.26、3.96元，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）仪器、设备国内外销售不及预期。国内医疗反腐对化学发光仪器装机产生影响、海外本地化建设进度落后可能导致公司产品销售收不及预期；2）新产品研发进度不及预期。公司多个重要仪器和试剂仍处于研发阶段，若失败将影响公司业绩增速；3）集采及监管政策风险。化学发光试剂集采存在扩大范围、进一步降价的可能，若执行将削减公司国内试剂毛利率。

复调主业良性增长，轻烹业务边际好转

宝立食品(603170)
    事项：
    公司发布2023年年报，全年实现营业收入23.69亿元，同比增长16.31%；归母净利润3.01亿元，同比增长39.78%。实现扣非归母净利2.19亿元，同比增长12.66%。公司同时披露2024年一季报，实现营业收入6.24亿元，同比增长15.72%；归母净利润0.61亿元，同比下降20.36%。实现扣非归母净利0.52亿元，同比下降7.04%。公司利润分配预案：每10股派发现金红利3.75元（含税）。
    平安观点：
    保持创新和研发，驱动业绩良性成长。公司秉承顾客第一、品质至上的理念，以贴近市场的强大研发能力为驱动。2023年，公司保持创新和研发能力驱动业绩成长的良性趋势，全年归母净利润同比增长39.78%，其中有土地征迁带来的非经常性损益增加，也有销售规模扩大带来的营业利润增加，以及产品结构不断改善带来的盈利能力优化。2024Q1公司归母净利润下降较多，主要是受到上期非经常性损益的影响，以及上期经营基数较高带来的影响。
    23全年净利率同比改善，24Q1盈利能力承压。公司2023全年实现毛利率33.14%，同比下降1.43pct。销售/管理/财务费用率分别为14.64%/2.81%/-0.13%，较同期下降0.61/下降0.06/下降0.12pct。实现净利率13.14%，同比上升1.82pct。公司盈利能力的改善主要来源于产品结构的持续优化、原材料成本的逐步下降和费用率的持续优化。公司2024Q1实现毛利率32.04%，同比下降3.05pcts；销售/管理/财务费用率分别为14.85%/2.37%/-0.18%，较同期下降1.25/下降0.13/上升0.08pcts；实现净利率10.75%，同比下降3.79pcts。
    B端表现稳健，C端市场份额领先。公司致力于为餐饮企业、食品工业企业与家庭消费者提供高品质全方位的风味及产品解决方案，主要产品包括复合调味料、轻烹解决方案和饮品甜点配料等。分品类来看，2023全
    年公司复合调味料实现营收11.45亿元，同比增长29.32%；轻烹解决方案实现营收10.24亿元，同比增长1.39%；饮品甜点配料实现营收1.43亿元，同比增长8.28%。复合调味料受益于B端大客户的稳定需求，增速表现稳健；轻烹解决方案受C端零售疲软影响，以及去年同比高基数，增速放缓，但细分领域行业地位依然稳固。
    盈利预测与估值：考虑到公司轻烹业务依然承压，仍需调整时间，根据公司年报，我们略下调对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.10亿元（前值为3.48亿元）/3.52亿元（前值为4.30亿元）/3.96亿元（新增），EPS分别为0.77/0.88/0.99元，对应4月25日收盘价的PE分别为19.8、17.4、15.5倍。公司作为西式复调和轻烹解决方案的行业领先者，兼具确定性与成长性，保持创新和研发，不断完善能力圈拼图，有望在高景气赛道中获得更多增量份额。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）经济复苏不及预期。整体经济形势复苏不及预期，居民消费意愿和消费信心较弱，将对公司业绩增长产生负面影响。2）线下渠道开拓不达预期。若公司线下产品系列吸引力不足，或未能开拓核心用户群体，公司线下渠道开拓可能不达预期。3）原材料成本波动。原材料价格波动较为频繁，若原材料价格持续维持在高位，将对公司盈利造成负面影响。

常规业务营收同比增长29.5%，苏州生产基地投产在即

百普赛斯(301080)
    核心观点
    常规业务营收同比增长29.5%，利润端短期承压。2023年，公司实现营收5.44亿元（同比+14.6%），扣除特定急性呼吸道传染病相关产品后，常规业务实现销售收入4.99亿元（同比+29.5%），其中境外常规业务营收3.30亿元（同比+37.1%）、境内常规业务营收1.69亿元（同比+16.8%）；归母净利润1.54亿元（同比-24.6%），扣非归母净利润1.40亿元（同比-23.4%）。分季度看，2024Q1/2023Q4分别实现营收1.31/1.46亿元，分别同比+7.6%/+6.7%；分别实现归母净利润0.25/0.31亿元，分别同比-33.0%/-31.9%，预计利润端承压主要由于上年同期高利润率的新冠相关产品营收占比较高、公司团队规模扩大后费用投入相应增加、外汇波动带来的汇兑损益影响以及计提应收账款坏账准备及存货跌价准备等。
    分产品线看，公司核心重组蛋白品种实现销售收入4.57亿元（同比+15.9%），毛利率94.7%（同比-0.4pp）；抗体、试剂盒及其他试剂产品实现销售收入0.61亿元（同比+5.2%），毛利率91.3%（同比+2.9pp）。
    苏州GMP级别生产基地投产在即。公司基于GMP级别质量管理体系平台，并结合细胞治疗药物生产规范，以更加严格的质量管理和药品级放行检测标准，已成功开发近30款高质量的GMP级别产品，包括细胞因子、细胞激活用抗体和磁珠、全能核酸酶以及Cas酶等，适用于CGT药物的规模化生产和临床研究。公司目前正在在苏州积极建设GMP级别的生产厂房，预计该生产基地2024年下半年投产，届时公司GMP级生物试剂的开发和生产能力将进一步提升。
    投资建议：百普赛斯是全球领先的重组蛋白试剂提供商，深耕工业端客户，产品质量高壁垒；加速全球化布局，海外收入高增长；围绕细胞基因治疗研发生产场景，拓展GMP级别产品种类。根据公司2023年报及2024年一季报，我们对盈利预测进行调整，预计2024-2025年公司净利润分别为1.90/2.46亿元（前值为2.35/3.01亿元），新增2026年净利润预测值为3.27亿元，目前股价对应PE分别为23/18/14x，维持“增持”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期的风险、市场竞争激烈的风险等。

内销客户订单减少，公司收入增速承压

比依股份(603215)
    事件：公司2023年全年实现营业收入15.6亿元，同比+4.02%，归母净利润2.02亿元，同比+13.34%；其中2023Q4实现营业收入3亿元，同比-32.8%，归母净利润0.26亿元，同比-43.87%。公司24Q1实现营业收入3.2亿元，同比-15.39%，归母净利润0.1亿元，同比-78.12%。公司每10股派送现金分红人民币3.75元（含税），分红率35.1%。收入业绩不及预期。
    分业务看，23A主营业务收入占比76.5%的空炸收入同比+8.1%，主营业务收入占比12.6%的空气烤箱收入同比-16.4%，空气烤箱收入下降主要由于海外空气烤箱部分订单被空气炸锅双锅类产品替代所致。从量价拆分看，23A空炸/空气烤箱销量同比分别为+3.2%/-15.8%，空炸品类实现量价齐升。分地区看，23A公司内外销收入同比-52.2%/+14.13%，其中外销订单量有所增加，由于国内客户的订单减少，致内销收入同比下降。
    2023年公司毛利率为21.21%，同比+1.66pct，净利率为12.92%，同比+1.05pct；其中2023Q4毛利率为19.04%，同比-6.26pct，净利率为8.64%，同比-1.82pct。公司2024年Q1毛利率为12.95%，同比-8.13pct，净利率为3.12%，同比-9.14pct。分业务看，23A核心业务空炸/空气烤箱毛利率同比+1.8/-0.9pct。分地区看，23A内外销毛利率同比-3.1/+1.6pct。
    公司2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为1.11%、3.16%、4.16%、-1.85%，同比-0.04、+0.52、-0.14、+0.32pct；其中23Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为1.67%、4.05%、5.98%、-0.92%，同比+0.65、+1.79、+0.76、-3.36pct。公司24Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为0.92%、5.4%、4.58%、-1.99%，同比-0.03、+2.88、+1.06、-3.97pct。公司季度间财务费用率波动较大，主要是汇率波动带来的汇兑损益所致。
    投资建议：公司内销由于行业承压及重要客户订单减少的原因增速承压，毛利率较高的外销业务增速较快、拉动了公司整体利润水平提升。未来随着新品咖啡机代工订单的增加，有望为公司打开第二成长曲线。考虑公司内销订单承压，我们下调公司营收预测，预计24-26年归母净利润为2.2/2.5/3亿元，对应动态PE为14.5x/12.6x/10.6x（24-25年前值为2.7/3.3亿元），维持“增持”评级。
    风险提示：新品销售不及预期；自有品牌销售不及预期；外销订单不及预期；原材料价格上涨及运费上涨导致利润下滑。

公司2023年年报业绩点评：收入增长11.89%，发力半导体零部件与第三代半导体

江丰电子(300666)
    事件：
    2024年4月24日，江丰电子发布2023年年度报告：公司2023年实现营业收入26.02亿元，同比增长11.89%；归母净利润为2.55亿元，同比下降3.35%。点评：
    公司2023年收入同比增长11.89%，研发费用同比增长37.87%，持续加大资本投入。公司2023年实现营业收入26.02亿元，同比增长11.89%；归母净利润为2.55亿元，同比下降3.35%。营业收入按产品分类，超高纯靶材业务收入为16.73亿元，同比增长3.79%，毛利率为28.45%，同比减少1.93pct；精密零部件业务收入为5.70亿元，同比增长58.55%，毛利率为27.08%，同比增加3.56pct；其他业务收入为3.59亿元，同比增长1.33%，毛利率为36.08%，同比增加1.96pct。受半导体行业整体波动影响，公司综合毛利率为29.20%，下降0.69pct。公司持续加大研发投入，2023年研发费用为1.72亿元，同比增长37.87%，研发人员数量为328人，同比增加49%。同时，公司加大资本投入，固定资产为10.64亿元，同比增长25.36%；在建工程为9.51亿元，同比增长183.53%；同时，公司购买土地使用权、设备、支付工程款增加及对外投资增加，投资性净现金流较上年同期减少1.79亿元。
    公司积极发力新产品领域，建成多个零部件生产基地，实现多品类精密零部件产品在半导体核心工艺环节的应用。根据弗若斯特沙利文报告，2022年中国半导体设备精密零部件市场规模为1,141亿元人民币，公司抓住国产化契机，积极推动余姚、上海、杭州、沈阳等基地的产能建设，全面布局金属和非金属类半导体精密零部件，气体分配盘（Shower head）、Si电极等核心功能零部件迅速放量，填补了国产化空白，为工艺设备上游的零部件国产化做贡献。
    公司切入覆铜陶瓷基板领域，为我国第三代半导体发展注入新动能。覆铜陶瓷基板已经广泛应用于第三代半导体芯片和新型大功率电力电子器件IGBT等领域，公司控股子公司宁波江丰同芯已搭建完成国内首条具备世界先进水平的第三代半导体功率器件模组核心材料制造生产线，主要产品高端覆铜陶瓷基板已初步获得市场认可。公司控股子公司晶丰芯驰全面布局碳化硅外延领域，碳化硅外延片产品已经得到多家客户认可。
    公司盈利预测及投资评级：公司是国内半导体靶材龙头，半导体零部件业务持续。预计2024-2026年公司EPS分别为1.45元，1.86元和2.36元，对应现有股价PE分别为32X，25X和20X，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游需求放缓；（2）业务拓展不达预期；（3）贸易摩擦加剧。

公司2024年一季报业绩点评：一季度业绩超预期，积极布局特色产品线

捷捷微电(300623)
    事件：
    2024年4月24日，捷捷微电发布2024年一季报：公司2024年一季度实现营业收入5.20亿元，同比增长28.80%；归母净利润为9195.05万元，同比增长189.51%。
    点评：
    公司2024年一季度业绩超预期，收入同比增长28.80%，归母净利润同比增长189.51%，经营性净现金流增长221.36%。2024年一季度年公司实现营收5.20亿元，毛利率为38.02%，同比增加9.07pct；净利润为9430.78万元，同比增加289.11%，环比增加25.33%。主要是下游客户放量，公司晶闸管及MOSFET系列产品营收大幅增加，并且子公司捷捷微电（南通）科技较去年同期扭亏为盈，实现净利润1804.22万元。现金流方面较2023年一季度有显著改善，2024年一季度经营活动产生的现金流净额为1.11亿元，同比增长221.36%。公司销售预收款增加，公司合同负债为2432.59万元，较去年同期增长139.56%。
    公司持续拓宽产品结构、应用领域和客户结构，积极布局有特色的FRD、高端整流器产品线。公司持续推进MOSFET、IGBT、碳化硅、氮化镓等新型电力半导体器件的研发和推广。MOSFET产品着力于Trench、SGT、SuperJunction、超高压Planar MOSFET等关键核心技术，致力于打造低功耗技能节能环保和高频高效功率器件。车规级芯片聚焦于DFN、LFPACK、TOLL等级大功率器件，持续推进“功率半导体‘车规级’封测产业化项目”。公司加大对SGT MOS、SJ MOS、先进整流器等项目研发，持续拓宽产品结构、应用领域和客户结构，逐步扩大市场份额。同时，积极布局有特色的FRD、高端整流器产品线，进一步实现轻薄小、更大电流、更高功率密度和更低功耗等性能，拓展在新能源汽车、光伏、风电、电焊机、各类变频电源等领域的应用。
    2024年全球功率半导体市场预计增长20%左右，规模有望扩大至522亿美元，公司打造功率半导体IDM全产业链布局。随着消费电子市场逐步回暖，晶圆厂商去库存逐步完成，全球半导体市场在2023年下半年逐渐复苏。Omdia预测，预计至2024年全球功率半导体市场会逐渐回归增长轨道，规模有望扩大至522亿美元，增速有望达到20%。公司通过收购捷捷南通科技的少数股权，增强公司在高端功率半导体芯片的设计和晶圆制造领域的研发、制造及销售等方面的协同，打造功率半导体IDM全产业链布局。
    公司盈利预测及投资评级：公司是晶闸管龙头，积极扩产提高MOSFET产品份额。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.33亿元，5.19亿元和7.93亿元，对应现有股价PE分别为49X，32X和21X，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）市场竞争加剧；（2）扩产进度不达预期（3）技术迭代风险。

Q1业绩符合市场预期，产品涨价提升毛利率

共同药业(300966)
    事件
    2024年4月25日晚，公司发布2023年年报，2023年度公司实现营业收入5.66亿元（YoY-6.31%），归母净利润0.23亿元（YoY-42.78%），扣非净利润0.21亿元（YoY-44.07%）；
    同时发布2024年一季报，2024年Q1公司实现营业收入1.22亿元（YoY+2.35%），归母净利润354.73万元（YoY-11.86%），扣非净利润346.46万元（YoY+2,911.68%）。
    观点
    Q1业绩符合市场预期，扣非净利润大幅增长。分季度来看，2023年Q4，实现营收1.81亿元（YoY+14.97%）、归母净利润22.05万元（YoY-18.41%）、扣非净利润471.47亿元（YoY+1,005.34%），扣非净利润大幅增长主要原因是费用率同比下降明显，管理费用率为5.28%，同比-1.98pct，研发费用率为4.29%，同比-5.61pct，财务费用率为1.84%，同比-1.23pct，同时2023年Q4计提了1,109.21资产及信用减值损失。2024年Q1实现营收1.22亿元（YoY+2.35%），归母净利润354.73万元（YoY-11.86%），扣非净利润346.46万元（YoY+2,911.68%），扣非净利润大幅增长主要原因是起始物料产品涨价，使得毛利率同比提升1.44pct，同时其他收益贡献215.36万元，同比增加180.98万元。
    产品向原料药延伸，下半年将陆续提交全球注册。2020年，公司与华海药业共同出资设立了合资公司华海共同，布局原料药领域，共储备了庚酸睾酮、地屈孕酮、氟维司群、依西美坦、熊去氧胆酸等14个高端甾体原料药产品，同时覆盖性激素、孕激素、皮质激素及其他类甾体药物领域。预计2024年H2，在中国、美国、欧洲等地同时提交产品注册申报，2025年部分产品实现销售。
    产能即将大规模投放，助力营收快速增长。2023年年底，公司募投项目“黄体酮及中间体BA生产建设项目”处于设备联调阶段，预计2024年正式投产，达产后预计每年贡献营业收入3.68亿元。华海共同原料药一期产品建设工程基本完工，预计于2024年完成注册报批并投产，2025年实现规模化生产，二期产品生产线正在建设中。此外，预计产业链升级部分改造项目尤其是CDMO车间于2024年顺利投产并实现收益。
    投资建议
    公司起始物料产品于Q1开始涨价，同时募投项目及产业链升级改造项目也有望于今年投产并实现收益，预测公司2024/25/26年营收为9.43/14.60/17.32亿元，归母净利润为0.04/0.78/1.04亿元，对应当前PE为496/23/17X，持续给予“增持”评级。
    风险提示
    行业政策风险；市场竞争加剧风险；产能投放不及预期；产品研发失败风险；产品价格下滑风险。

一季度业绩恢复高增长，国内外产品研发推进顺利

健帆生物(300529)
    业绩简评
    2024年4月25日，公司发布2023年年度报告和2024年一季度报告。2023年公司实现收入19.22亿元，同比-23%；归母净利润4.36亿元，同比-51%；实现扣非归母净利润4.09亿元，同比-50%；2024Q1公司实现收入7.44亿元，同比+30%；归母净利润2.85亿元，同比+45%；实现扣非归母净利润2.71亿元，同比+43%。
    经营分析
    一季度恢复销售增长，血液灌流器产品需求旺盛。2023年分产品来看，公司一次性使用血液灌流器实现收入14.68亿元，同比-27.5%；血液净化设备实现收入2.35亿元，同比+19%；一次性使用血浆胆红素吸附器实现收入9187万元，同比-20%；血液透析粉液实现收入5659万元，同比-24%。公司2023年业务下滑主要受行业需求阶段性萎缩、医疗行业政策调整、同行竞争加剧、公司产品销售结构改变、公司HA130产品价格下调及公司内部变革短期阵痛影响等多重因素影响。2024年Q1公司整体收入实现30%增速，其中血液灌流器、吸附器产品实现销售收入6.92亿元，同比增长85.51%，核心产品需求显著恢复。
    保持高研发投入，国内外产品注册均取得进展。2023年公司研发投入2.45亿元，占公司营业总收入12.76%，国内新增4个新产品注册证：pHA系列血液灌流器、血液透析器（低通系列）、连续性肾脏替代治疗用管路、血浆分离器。其中pHA系列是全球首个获批的可以同时清除终末期肾病患者体内蛋白结合毒素和中大分子毒素的血液灌流器产品。2024年2月，公司主营产品血液灌流器（HA系列）及血浆胆红素吸附器（BS系列）取得欧盟MDR认证，是国内首个通过欧盟最新医疗器械法规MDR认证的血液灌流器产品和血浆胆红素产品，未来新产品有望逐步扩大销售贡献增长。
    盈利预测、估值与评级
    我们看好公司未来在血液净化领域的发展，预计2024-2026年公司收入分别为34.56、45.74、56.81亿元，同比+80%、+32%、+24%；归母净利润分别为9.90、14.73、18.75亿元，同比+127%、+49%、+27%，现价对应PE为19、13、10倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；行业竞争加剧风险；商誉和海外资产减值风险。

下游需求回暖，公司一季度订单增加、业绩向好

联瑞新材(688300)
    事项：
    公司发布2024年一季报，24Q1实现营收2.02亿元，yoy+39.46%；实现归母净利润0.52亿元，yoy+79.94%；归母扣非净利润0.46亿元，yoy+99.97%；销售毛利率为40.71%，同比提升4.13个百分点。
    平安观点：
    下游需求回暖，公司一季度订单增长。据中国统计局数据，2024年第一季度我国芯片产量高增约40%，达到981亿颗，2024年2月全球和我国半导体销售额分别同比增长14.3%和28.8%。公司硅微粉产品主要填充于半导体封装用环氧塑封料和覆铜板及粘胶剂中，下游需求回暖带动公司2024年一季度订单增长，从而实现营收同比增长39.5%至2.02亿元，归母净利润同比增长近80%至5167.5万元。
    产品销售结构逐步高端化，持续发力高性能球形粉体。公司发力布局M7及以上高频高速覆铜板、HBM用环氧塑封料的高性能球形粉体，持续推出多种规格微米级/亚微米级超细球形硅微粉、Low-α、low-Dk球硅/球铝及新能源电池用高导热微米/亚微米球形氧化铝等，产品结构高端化带动公司销售毛利率同比提升4.13个百分点至40.7%。公司布局新项目也主要面向高性能电子级粉体材料：2023年10月25日公告的2.52万吨集成电路用电子级功能粉体项目正在建设中，预计今年第三季度可建成投产；2024年3月25日公告的计划投资1.29亿元建设先进集成电路用超细球形粉体产线，将增加超细球形粉体产能3000吨，预计2025年投产。
    持续加大研发投入力度，其他期间费用率下降。2024Q1公司投入研发费用1297.7万元，同比增加34.62%，占营业收入的比例为6.42%，主要用于研发集成电路用超细球形粉体等高性能产品。其他期间费用方面，24Q1公司销售、管理、财务费用率分别为1.18%、6.82%、0.18%，较2023年同期的1.79%、8.09%、0.36%有所下降。
    投资建议：公司是国内电子级硅微粉头部生产商，产能规模国内领先，同时在HBM存储芯片封装用高壁垒的Low-α球形硅微粉和球形氧化铝粉体上已有小批量供货。未来新建的2.52万吨大规模集成电路用电子级功能性粉体项目建成、产能释放，公司在该领域的龙头地位将进一步巩固。半导体行业β修复和硅微粉赛道α共振，公司业绩有望重回两位数的正增长，预计2024-2026年实现归母净利润2.34、3.03、4.00亿元（较原值保持不变），对应2024年4月25日收盘价的PE分别为35.8、27.7、20.9倍。看好公司产能逐步释放、产品升级迭代，有望在未来3年向高端应用领域持续渗透，维持“推荐”评级。
    风险提示：1、下游需求不及预期。若5G、AI、云计算、消费电子等终端产业需求增速放缓，半导体基本面难修复或拐点再延后，则导致集成电路封装材料、覆铜板等需求增速不及预期，公司硅微粉销量和售价或将无法重回增长。2、项目进程放缓的风险。若公司在研产品和在建项目因技术瓶颈、设施建设放缓等因素导致延后，则对公司业绩增长存在负面影响，同时在相关产品的竞争力上可能下降。3、原材料价格波动的风险。4、同业产能加速释放风险。5、测算主观性偏差风险。

终端需求渐复苏，一季度毛利率高升

南大光电(300346)
    事项：
    公司发布2024年一季报，24Q1实现营收5.09亿元，yoy+27.88%；实现归母净利润0.82亿元，yoy+9.52%；归母扣非净利润0.62亿元，yoy+14.40%；销售毛利率为46.17%，同比提升6.83个百分点。
    平安观点：
    下游光伏/面板/半导体产业需求上行，驱动公司业绩正增长。据中国统计局数据，24Q1我国光伏电池产量同比增加20.1%，达1258.8亿瓦时，二季度下游厂家Topcon等新型光伏电池产线迭代或带来需求较强劲的增长；据ifind数据，24Q1全球液晶面板(大尺寸)出货面积同比增长8.9%至5367万平方米，面板需求呈现逐步回暖态势；据中国统计局数据，24Q1我国芯片产量同比高增约40%，达到981亿颗，半导体产业库存出清、需求有望加速复苏。公司电子特气、先进前驱体、光刻胶等产品主要应用于光伏电池、显示面板和半导体晶圆制备等领域，下游需求回暖带动公司24Q1营收同比增加27.88%至5.09亿元，归母净利润同比增加9.52%至8211万元。
    高端产品募投项目结项。公司年产140吨高纯磷烷、砷烷扩产及砷烷技改项目和年产45吨半导体先进制程用前驱体产业化项目已完成建设并达到预定可使用状态，2024年4月8日经董事会、监事会审议通过，同意对两个项目实施结项，并将节余资金2,422.52万元用于永久补充流动资金。
    加大研发投入，兑现员工奖金激励。2024Q1公司投入研发费用5154.7万元，同比增长35.13%，占营业收入的比例为10.12%，较2023年同期的9.58%有所提高。其他期间费用方面，2024Q1公司销售、管理、财务费用率分别为3.21%、10.64%、2.18%，2023年同期分别为3.07%、6.36%、3.78%，其中管理费用率有较大提高，主要系24Q1公司股权激励摊销及奖金计提增加所致。
    投资建议：公司乌兰察布大规模三氟化氮等含氟特气项目持续推进，特气业务规模将实现进一步扩大；多款光刻胶和先进前驱体产品推进客户认证和批量销售进程，有望成为业绩增量来源之一。同时，终端半导体和面板行业库存去化向好、需求回暖、部分产品价格回升，电子特气和前驱体等材料需求有望上行。预计2024-2026年公司将实现归母净利润2.63、3.51、4.21亿元（较原值保持不变），对应2024年4月25日收盘价PE为48.8、36.5和30.4倍，2024-2026年随着公司各项目持续推进，多款高端高壁垒半导体材料量产销售，公司业绩有望实现增长，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）终端需求增速不及预期。若半导体等终端产业基本面修复不及预期，需求难回暖，则公司电子化学品业务增速可能受限。2）市场竞争加剧、产品价格大幅下行的风险。若可比公司实现技术突破、大幅提高产能规模，则可能造成部分产品产能过剩、市场竞争加剧的风险，进而导致相关产品价格下行，毛利被大幅压缩。3）技术突破和客户认证受阻的风险。若公司核心高壁垒产品技术难以突破，或在下游客户端的认证推进困难，则项目进程可能延后，原计划或难达成。

年年报点评：归母净利润同比增长76.41%，业务增长持续推进

亚光科技(300123)
    事件：公司发布2023年报，2023年实现营收15.89亿元，同比-5.79%，归母净利润-2.83亿元，同比+76.41%。
    行业上升空间大，公司掌握未来发展机遇：公司2023年实现营业收入15.89亿元，同比-5.79%，营业成本17.31亿元，同比-9.98%，归母净利润-2.83亿元，同比+76.41%。主要原因是受船艇业务持续亏损及闲置资产处置计划等因素影响，共计提减值损失1.74亿元。公司主营业务军工电子，其核心竞争力未发生重大不利变化。在日益复杂的国际安全形势下，我国也将强军目标提上日程，军工行业处于历史性的发展机遇期。2023年我国国防费预算约为1.55万亿元人民币，同比+7.2%，连续两年增速突破7%，保持持续增长。引商务部投资促进事务局预测，预计2025年，国防信息化开支可能会到达2,513亿元，占国防装备支出的40%，核心领域有望保持20%以上的复合增长。公司作为行业领军人，将借势发展，在未来创造更好的业绩表现。
    公司主业订单激增，船舶业务处置迅速：2024年4月15日，亚光科技集团披露关注函回复公告中指出，公司将重点研发军工电子相关产业，顺应当前科技发展潮流。目前相关业务收入占总收入70%，其中主要产品微波电路和芯片半导体需求持续增长，大额订单不断。公司将持续拓展新客户，并与现有重要客户保持深度合作，全力巩固并扩张军工电子业务市场占比。其次，2023年公司归母净利润亏损主要来源于船舶业务以及相关减值，公司将进一步处置相关业务资产，积极补充公司流动性，支持军工电子业务未来发展。
    军工板块持续向好，无人机产业发展备受瞩目：当前国际局势催化我国对军事武器需求激增，十四五期间军演密集装备用量增大，军品消耗进一步加快。因此军工产业链需求不断增长，行业也将受益持续发展。公司持续经营军工电子产业，发展势态向好，使公司净利润同比大幅增长。因此下游产品的蓬勃发展将助力公司业绩向好，发展目标更加明确。十四五后低空经济快速发展，各部门密集出台有利政策，保障和支持无人机配送网络、工农作业相关低空生产作业网络高效运作。公司在无人飞行器制造及销售产业经验丰富，未来相关产业营收将有望持续增长。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，且公司卡位军工电子产业链核心位置，但考虑到军工电子行业订单周期波动，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测值分别至0.21/0.71亿元（前值0.68/0.85亿元），新增2026年归母净利润预测值1.12亿元，对应PE分别为265/78/49倍，维持“增持”评级。
    风险提示：1）政策及市场风险；2）应收账款较高的风险；3）核心技术人员流失和技术泄密的风险。

23年业绩稳健增长，口岸免税恢复可期

中国中免(601888)
    事件：公司发布2023年年度报告和2024年一季度报告，公司2023年全年实现营业收入675.4亿元，同比增长24.08%，实现归母净利润67.14亿元，同比增长33.46%。公司2024年Q1实现营业收入188.07亿元，同比下降9.45%，实现归母净利润23.06亿元，同比增长0.25%。
    2023年离岛免税稳健增长仍为营收第一大支柱，出境游市场持续复苏。海口海关数据显示，全年共监管离岛免税购物金额437.6亿元，同比增长25.4%，其中购物人数同比增长59.9%，人均购物金额同比有所下降，量的贡献大于价。公司在海南地区共实现营收396.5亿元，同比增长14.25%，略低于行业平均水平。分公司来看，三亚市内店、海口免税城和海免公司分别实现营收283.6、68.38和49.2亿元。公司离岛免税收入占比总营收58.7%，仍为营收贡献的第一大支柱。根据海南省政府工作报告数据12家离岛免税店全年总销售额580.9亿元，估算得到公司在海南市场的市占率约为7成，仍为行业的绝对龙头。国家移民管理局数据显示，2023年我国出入境人员4.24亿人次，同比上升266.5%，恢复至2019年的63%。口岸免税渠道持续复苏，日上上海全年实现营收178.2亿元，同比增长26%。但目前出境游仍处于恢复通道，尚未恢复至疫情前水平，口岸免税仍有较大恢复空间。
    收入结构的调整带来毛利率改善，补充协议签署拉高销售费用率。随着国内游和出境游客流持续恢复，2023年毛利率较高的免税业务占比提升18.23pct.至66.4%，拉动公司整体毛利率上升3.43pct.至31.82%。在机场客流逐步恢复的背景下，本着双方合作共赢的原则，公司与首都机场、上海机场签署补充协议，导致销售费用同比增加6.54pct.至13.95%，管理费用率和财务费用率略有下降，公司整体净利率水平小幅下降至10.76%。预计机场客流的持续恢复或带来销售费用率的提升，但同时也会正向促进毛利率的提升，公司盈利能力有望整体保持稳健。
    2024年Q1离岛免税销售疲软带来营收表现较弱，但利润端相对较为坚挺。2024年Q1海口海关共监测离岛免税购物金额为127.6亿元，同比下降24.46%，在去年同期高基数下表现较为疲软。估计公司离岛免税销售表现也较为一般，口岸免税逐步恢复或在营收层面有一定弥补。24年Q1毛利率进一步提升至33.31%，由此拉动销售净利率提升至12.95%，环比23年底提升了2.19pct.，在营收表现较弱的情况下净利润实现小幅增长。
    品牌引进和渠道建设持续推进，为中长期发展奠定基础。公司23年海南区域新增177个国内外知名品牌，并对标一线品牌运营及服务标准开展“S店”项目，持续推进品牌引进及高效运营。渠道建设方面，三亚国际免税城一期2号地商业部分已开业运营，三期完成建筑方案设计及土方施工；海口国际免税城项目，地块一实现主体结构封顶，地块二（悦领湾项目）实现集中交付，地块三（悦斓庭项目）实现竣工验收，其他地块按计划有序推进中。公司持续推进海外渠道建设，成功获取柬埔寨暹粒吴哥国际机场免税店经营权并实现开业，中标新加坡樟宜机场麒麟精品店经营权等。公司在高端品牌引入和渠道拓展发力，在巩固国内竞争优势的基础上向海外渠道拓展，为中长期发展奠定基础。
    盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026年净利润分别为79、94.8和107.3亿元，对应EPS分别为3.82、4.58和5.18元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为19、16和14倍。看好公司作为免税龙头的长期发展，但考虑到消费整体复苏较弱以及离岛免税销售受阻影响公司短期业绩表现，调低公司评级为“推荐”评级。
    风险提示：免税销售疲软，离岛免税竞争加剧，出入境恢复不及预期。

矿金成本显著优化，成长优势显现共振

银泰黄金(000975)
    事件：公司发布2024年第一季度报告。公司24Q1实现营业收入27.73亿元，同比+26.52%；实现归属上市公司股东净利润5.03亿元，同比增长69.73%；基本每股收益0.1812元，同比增长69.82%。国际金价重心持续抬升，公司核心矿产品产销率持续攀升，同期公司矿产金毛利率+7.22pct至67.98%（较2023年），多因素共振提升公司业绩规模扩大。
    公司矿储资源量及矿权价值仍有较大提升空间：截止2023年，公司4座金矿矿山及1座铅锌银多金属矿山除采矿权外共拥有16宗探矿权，金金属量156.78吨（-9.8%），银金属量7856.9吨（+13.5%），铅金属量61.37万吨（+0.9%），锌金属量128.36万吨(+21.3%)，以及铜金属12.62万吨(+98.7%)。尽管公司年度勘探支出下降11.7%至1.09亿元，但玉龙矿业1118高地发现178条矿体，备案资源量银、铅、锌、铜及锡分别增长+78.3%、+84.2%、+53.5%、+90.4%及+50.5%，而吉林板庙子及青海大柴旦分别新增金金属量1.1吨及7.19吨（暂未备案）。考虑到公司近5年勘探支出年均维持于1.08亿元且均形成有效金属增量，而玉龙矿业地处大兴安岭有色金属成矿带且是世界级有色金属矿床重点地区，青海大柴旦处于青海省滩间山贵金属有色金属矿重点成矿区且采矿权周边有多处物化探异常，吉林板庙子保持探采平衡及保有资源稳定，以及黑河洛克东安金矿为高品位浅埋藏低温热液型金矿且公司在23年已拍得东安金矿外围18.69km2的探矿权并已完成钻探岩芯采样6,127件，预计随着勘探进度推进及增储规划执行，公司矿权价值仍有巨大提升空间。
    公司矿产金属量仍具持续强成长性：公司2023年矿产金/银/铅/锌产量分别-0.71%、+1.18%、-19.44%及-6.73%至7.01吨、193吨、9494.5吨及16502.2吨，矿金总产量略降主因黑河洛克和吉林板庙子产量分别下滑0.82吨及0.22吨（但青海大柴旦同期增0.98吨），而铅锌产量下降则源于玉龙矿业铅精粉（-19.4%）及锌精粉（-6.7%）的产出回落。另一方面，根据公司24Q1各金属产销率最新状态：金（115.2%，产1.98吨）、银（142%，产20.88吨）、铅（135.1%）及锌（169.7%），预计24年公司在去库存状态下的整体矿采选量及矿石入选品位有望提升。此外，考虑到公司青海大柴旦青龙沟金矿的采矿权证（扩大矿区范围）已经完成，细晶沟金矿（新立）采矿权青海省自然资源厅已经审查完毕并待进一步批准意见，我们认为青海大柴旦矿金产量或在23年+47.6%基础上继续提高（23年大柴旦矿金产量已升至3.05吨）。从公司矿金远期产出角度观察，考虑到公司24年收购纳米比亚Osino项目将在2026年投产并形成年约5.04吨矿产金产量，结合公司其他矿产出项目数值推测，我们预计2024年公司矿金产量或增至8.6吨，至2026年有较高概率完成公司15吨的规划目标，这意味着公司仍是国内成长性最优的矿产金公司之一。
    公司矿产品毛利具有优化空间：得益于黄金价格上涨、选矿产能及成本管控能力提升，公司矿产金毛利水平呈现持续优化特点。23年公司矿产金毛利率由57.37%升至60.76%，至24Q1该数据进一步优化提升至67.98%，当前公司合并摊销后的矿产金克成本已降至156.32元/克，为业内矿金成本控制最优的黄金企业之一。但另一方面，公司矿产银、铅及锌成本分别升至2.86元/克，9130.9元/吨及9918.8元/吨，毛利率则分别回落至38.4%、32.1%及27.2%，后期预计伴随玉龙矿业矿石入选品位的优化及黑河银泰选矿量的提升，银、铅及锌的毛利水平仍有增长空间。此外，考虑到黄金价格运行中枢的趋势性抬升，叠加公司矿采选规模的放大及设备运转率与可预期的矿石品位入选率的提高，预计公司单位产出成本将整体显现进一步优化（公司青海地区毛利率已升至74.72%，营收占比由9.74%升至14.95%）。
    资产负债率极低，运营管理及盈利能力强：公司是国内资产负债率最低的矿金企业，23年资产负债率为17.98%（黄金行业平均52.08%），显示公司具备强融资及扩张能力。此外，公司23年ROE12.32%，近3年平均ROE为11.6%（黄金行业平均5.8%）；销售净利率19.35%，近3年平均16.6%（黄金行业平均3.3%），综合显示出公司较强的矿业运营管理及盈利能力。
    盈利预测与投资评级：考虑到黄金供需紧平衡态势的延续，央行购金以及流动性预期平稳下ETF持仓增加，结合黄金避险溢价、流动性溢价及汇率溢价的发酵，人民币黄金定价中枢或维持于540元/克之上。而锌铅价格或在基本面供给仍显刚性下维持稳定。我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为108.34亿元、125.68亿元、148.98亿元；归母净利润分别为21.96亿元、26.78亿元及31.39亿元；EPS分别为0.79元、0.96元和1.13元，对应PE分别为23.47x、19.24x和12.77x，维持“推荐”评级。
    风险提示：金属价格下跌风险；产量不及预期风险；项目产出进度及项目技改进度低于预期风险。

2023年年报点评：业绩同比高增，打造智算生态链

润泽科技(300442)
    投资要点：
    业绩同比大幅增长，毛利率小幅下滑。公司发布2023年年报，全年营业收入为43.51亿元，同比增长60.27%，归母净利润为17.62亿元，同比增长47.03%，扣非归母净利润为17.09亿元，同比增长50.18%。其中单Q4公司营业收入达到16.70亿元，同比增长130.23%，归母净利润达到和6.42亿元，同比增长69.91%。全年毛利率为48.57%，同比减少4.54pct，预计主要因为下半年新交付数据中心较多，上架率仍在爬坡。全年净利率为40.40%，同比减少3.69pct，费用管控稳健，全年销售、管理、财务和研发费用率分别为0.06%、3.86%、2.87%和2.33%，同比分别下降0.08pct、0.60pct、0.21pct和1.24pct。
    已交付数据中心内机柜稳定上架投产，新建数据中心项目稳步推进。2023年内，公司新增交付5栋算力中心，新增约3万机柜，其中京津冀园区贡献3栋，长三角及大湾区园区各贡献1栋，新交付机柜上架率稳定爬坡。截至2023年末，公司累计交付13栋算力中心，机柜总数约7.6万架，较2022年末增长65.22%，成熟算力中心机柜上架率超过90%。公司预计2024年将会交付5栋数据中心。
    新拓AIDC业务，打造智算完整生态。公司在2023年成功拓展AIDC业务，牵头在京津冀园区和长三角园区部署了大规模算力模组。AIDC业务收入目前主要包括纯液冷智算中心的收入；烽火台公司的收入；出售算力模组的收入；算力租赁收入；智算中心运维服务收入。公司未来将作为智算中心的链主方，联合生态伙伴，通过汇聚资源、技术、模型、算法和数据，组织构建一个从智算基础设施，到智算平台，再到智算中心整体解决方案的完整产业生态，高质量输出高性能计算能力和大规模并行处理能力，为终端大模型客户提供智算服务。
    稳定分红回馈投资者。2023年10月公司实施了2023年中期现金分红约6.7亿元，再加上2024年4月提议派发的2023年年度现金分红2.2亿元，2023年度累计分红约8.9亿元，占当期归母净利润比例约为50%。同时公司在2024年4月发布了不超过7亿元的2024年中期现金分红预案。
    盈利预测与估值：我们上调公司2024-2025年归母净利润预测为23.74/31.80亿元，新增2026年归母净利润预测为41.03亿元，分别同比增长34.74%/33.96%/29.04%，EPS为1.38/1.85/2.38元，对应当前价格的PE为22/16/13倍。维持“增持”评级。
    风险提示：AI技术发展不及预期的风险；上架率不及预期的风险；数据中心行业竞争格局恶化的风险；技术更新的风险。

福建省风电运营商 充分受益于福建海风成长

中闽能源(600163)
    投资要点：
    福建投资集团旗下新能源平台，现有装机1GW。公司为福建省开发集团旗下的新能源运营主体，截至2023年6月底拥有控股装机95.73万千瓦，其中陆上风电装机容量61.13万千瓦、海上风电装机容量29.6万千瓦，光伏发电项目装机容量2万千瓦，生物质发电项目装机容量3万千瓦。
    为避免同业竞争，集团承诺注入海风、抽蓄项目。为避免同业竞争，集团曾承诺将旗下其余电力公司择机注入上市公司，2019年集团践行承诺，将中闽海电拥有的莆田平海湾海上风电场一期、二期的项目总计29.8万千瓦的海风项目注入，助力公司装机和利润大幅增长。由于部分项目尚未投产，2019集团再次承诺，“在闽投海电、闽投电力、闽投抽水蓄能、宁德闽投、霞浦闽东中的任意一家实体稳定投产、于一个完整会计年度内实现盈利、不存在合规性问题并符合上市条件后一年内启动资产注入流程”（具体可见正文），这些电力公司拥有121万千瓦的海风指标（其中31万千瓦已投产，30万千瓦已核准未投产），抽水蓄能指标120万千瓦（已投产），这一承诺保障了未来几年公司装机和利润持续增长的确定性。
    福建省海风资源优质，存量海上风电收益率极高。福建省风电资源得天独厚，狭管效应下福建沿海及岛屿的风速加大，可利用风速持续时间延长，风资源极为丰富。根据国家能源局的数据显示，福建省平均风速7.1-10.2m/s，年等效利用小时数在2400-3800之间，位列全国第一，受此影响，2021年及以前投产福建省的海上风电项目ROE维持在20%以上，远高于其余省份海风项目。
    未来福建海风审批方式有望更加合理，在风资源优质、造价降低的情况下有望获取高回报。从收益率的角度来说，过去福建省海风项目竞价为主，中标电价一度降至0.2元/千瓦时附近，导致海风项目盈利能力较低，预计未来福建省审批方式将更加合理，在造价下降、风资源全国第一的背景下，福建省未来新增项目收益率有望大幅提高。当前海上风机（含塔筒）中标价格降至3680元/kW，较2021年最高价几乎腰斩，若能平价上网，海风项目运营利润极为可观，我们测算资本金IRR超过15%。
    现有海风储备（加上集团承诺注入项目）约1GW，保障公司装机、利润确定性高增。2023年集团新增海风指标30万千瓦（长乐外海I区项目），加上前述集团2019年承诺注入的闽投海电、霞浦闽东所拥有的莆田平海湾三期和霞浦B区项目，公司未来新增海风约1GW，在公司当前的规模基础上翻倍，这些项目确定性强，有望在未来几年陆续投产（或注入）。展望未来，在福建省海风审批加速的背景下，公司背靠集团有望持续获取新增项目，保障利润持续增长。
    盈利预测与评级：暂不考虑资产注入，我们预计公司2023-2025年分别实现营业收入16.53、17.38、18.28亿元，同比增长率分别为-7.7%、5.13%、5.19%，实现归母净利润分别为6.07、6.93、7.04亿元，同比增长率分别为-16.8%、14.2%、1.65%。当前股价对应的PE分别为14、12、12倍。我们选取三峡能源、江苏新能、浙江新能作为可比公司进行估值，公司估值水平低于可比公司，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：1）海风项目审批、开工进度不及预期；2）资产注入不及预期；3）莆田平海湾三期项目补贴核查存在风险

坦克及出口保持高增长，发布直营销售体系

长城汽车(601633)
    事项：
    长城汽车发布2024年一季报，一季度公司实现营业收入428.6亿元，同比增长47.6%；实现归母净利润为32.3亿元，扣非后净利润20.2亿（2023同期扣非后为亏损状态）。
    平安观点：
    高毛利率产品坦克/海外整车销量高，提振单车均价及毛利率水平。根据公司产销快报，1Q24坦克/出口销量同比分别增长103%/79%，使得2024年一季度取得历史同期最佳业绩，综合毛利率提升至20%以上。目前坦克是新能源越野赛道的本土标杆品牌，坦克品牌旗下拥有产品坦克300、坦克400Hi4-T、500Hi4-T、700Hi4-T等车型，坦克品牌在所处的细分领域具备较高份额及较高的技术/品牌壁垒。此外，根据公司公布的数据，长城汽车皮卡占我国皮卡份额约50%左右，龙头地位稳固，皮卡业务亦是长城汽车现金牛业务之一。
    2024年一季度海外出口整车销量提升至92778台。从1997年简单的产品贸易出海，到如今在海外深度布局全产业链，长城汽车在海外向上发展，收获颇丰，旗下五大品牌现已全部实现出海，长城汽车在俄罗斯、泰国、巴西拥有全工艺整车生产基地，2023年公司推进巴基斯坦KD工厂、厄瓜多尔KD工厂，马来西亚KD工厂新项目的签约和投产，在乌兹别克斯坦等市场，长城汽车联合合作伙伴，积极推动本土化生产。2023年长城汽车出口整车突破30万辆，预计2024年出口规模将再上台阶，海外业务盈利强劲（据2023年报，2023年海外业务毛利率26%，高出国内业务11个百分点。2023年俄罗斯哈弗公司净利率达10%），出口高增长将成公司利润增长强大驱动力之一。
    开启直营销售体系。据长城汽车公众号信息，近日长城汽车开启直营销售模式，发布旗下“长城智选”直营销售体系，自2024年5月1日起，长城汽车在全国17个城市开设33家“长城智选”直营销售店，全部设置在核心商圈的高人流商场内，为此长城汽车招募并培训了一支超过600人的年轻产品专家团队，直营店率先开售魏牌、坦克车型。目前特斯拉、理想
    汽车均为直营销售，该体系需要厂家前期进行资源投入，但能更好地为用户提供直接且高效的服务，直营销售体系也是当前主机厂把控高端整车品牌形象的必要举措之一。
    盈利预测与投资建议：2024年初以来，在我国新能源汽车龙头发起“电比油低”系列产品战略的大背景下，20万以下车型普遍盈利承压。而长城汽车拥有皮卡、坦克及出口三大“利器”，取得了难能可贵的首季开门红。我们判读2024年公司将继续致力于把长板做长，获取有质量的市场份额，保持经营质量优先，同时公司开始试水直营体系，持续加码研发，预计全年销售及研发费用将继续保持增长，综合以上，我们维持公司2024~2026年净利润预测为90亿/107亿/121亿元。长城汽车插混技术定位独特，皮卡及硬派越野品牌坦克护城河突出，公司长期深耕出口业务，海外盈利能力强劲，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）国际贸易环境的变化可能对汽车企业的进出口业务产生影响。2）在国内主流家用产品领域，公司新能源转型尚不成功；3）插混及纯电转型，直营销售体系变革带来各项费用高增长。

钨产业链龙头，钨矿资源注入打开成长空间

中钨高新(000657)
    投资要点：
    钨产业龙头，产业链布局完善。中钨高新是五矿集团旗下专业发展钨产业的平台企业，管理运营集矿山、冶炼、加工、贸易于一体的完整钨产业链。公司的钨精矿、APT、硬质合金、数控刀片和PCB微钻产能产量均处于行业前列，数控刀片和PCB微钻技术壁垒相对较高，毛利率较高，长期维持30%以上，子公司株洲钻石（生产数控刀片）和金洲精工（生产PCB微钻）盈利能力强，对公司整体盈利贡献最大。
    钨矿：公司托管钨矿注入预期增强，盈利贡献弹性大。根据2017年4月18日公司第八届董事会2017年第二次临时会议审议通过的《关于公司实际控制人变更“产业链一体化”承诺的议案》，对于五矿集团控制的钨矿注入上市公司为五矿集团的承诺，满足连续两年扣非净利为正且符合上市条件之日起一年内启动注入程序。供给趋紧下钨价在12万元/吨左右高位震荡，钨矿盈利支撑较强，钨矿注入预期增强。公司托管钨矿资源储量大，年产量维持在2.5万吨左右。2024年1月启动柿竹园注入，根据测算我们预计24年柿竹园公司有望贡献5.35亿元。若考虑其他钨矿的后续注入，远期盈利贡献有望进一步提升。
    切削工具：数控刀片和PCB微钻双轮驱动，夯实盈利基本盘。数控刀片行业规模增长受益于机床数控化率提升和国产替代逻辑，公司作为国产数控刀片龙头，定位中高端，产能稳步扩张。PCB微钻为加工PCB微孔关键工具，行业规模跟随PCB产值稳步增长，子公司金洲精工全球市占率第一，技术和产品优势突出，2022年PCB微钻产量5.75亿支，全球市占率超过20%。株钻和金洲精工二者营收合计占总营收比例21%，但盈利贡献达75%（已考虑股权比例）。
    钨丝：光伏钨丝渗透率上行可期，有望兑现增量利润。光伏钨丝细线化空间大，具备替代高碳钢丝可行性和经济性，有望加速渗透。公司新建100亿米光伏钨丝产能已逐步投产，有望成为业绩新增长点，根据测算我们预计达产有望带来盈利增量0.59亿元。
    盈利预测与估值：作为钨产业链龙头，数控刀片和PCB微钻双轮驱动基本盘稳步增长，光伏用钨丝打开利润新增量，不考虑2024年柿竹园注入，我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为4.68/5.47/5.81亿元，对应2024年4月3日收盘价PE估值为35/30/28x。考虑到未来钨矿山的资产注入带来的盈利增厚以及下游深加工产品的产业升级带来的附加值不断提升，数控刀片和PCB微钻处于行业龙头地位带来的盈利有一定的护城河，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：需求波动风险；项目建设不及预期风险；新业务拓展不及预期风险；资产注入不及预期风险。

国内冷却塔领军者，有望受益于液冷及氢能红利

海鸥股份(603269)
    投资要点：
    国内冷却塔领军者，护城河宽广。冷却塔覆盖千行百业，有能耗的地方大概率有冷却塔的身影，但此前冷却塔往往被定位为同质化产品，行业壁垒被市场所忽视。公司作为国内冷却塔领军企业，行业内地位突出，目前已通过技术与工艺、品牌与资质、规模与现金之间的正循环关系构建起宽广的护城河，随着新能源和新工业革命的推进，有望将行业优势逐步转化为业绩红利。
    传统下游韧性依旧，境外市场成长性可期。公司传统下游拟合上一轮工业革命和能源革命，主要包括石化、电力（包括火电、核电等）、半导体、造纸、冶金等，展望未来，我们预计传统下游综合需求仍将维持韧性。同时，公司积极布局境外市场，是国内冷却塔行业最早开启全球化布局的企业，2013年便开始涉足海外市场，作为国家一带一路战略的践行者，当下在东南亚、中东的布局进一步提速（海外收入占比已近50%），有望充分享受区域发展红利。
    AI液冷渗透率拐点已至，冷却塔国产替代可期。市场普遍低估了冷却塔在液冷环节的重要性和国产替代的空间。关于液冷，目前二级市场的关注点主要集中在靠近芯片的二次侧，而忽视了一次侧必不可少的设备-冷却塔。相较于数据中心液冷产业链的其他板块，冷却塔细分赛道的竞争格局较好，目前主要被BAC、马利以及益美高三家美资企业垄断，国内公司鲜有入局者。海鸥作为国内冷却塔行业领军者，目前已具备海外数据中心冷却塔的项目经验，进军国内数据中心市场具备先发优势。随着算力需求的增长和升级，数据中心大概率成为冷却塔行业内不可忽视的蛋糕，海鸥的国产替代之路想象空间充分。
    切入制氢装备领域，有望与行业贝塔共振。全球积极谋划氢能产业布局，我国绿氢项目迎来开工潮，而电解槽是绿氢制备核心设备，公司去年底通过收购苏州绿萌切入氢能装备制造领域，有望共享产业上行红利。冷却塔下游客户与制氢设备具有较高重合度，海鸥股份作为冷却塔领军企业和国家一带一路战略的践行者，业务不仅局限国内，在东南亚以及沙特阿拉伯、科威特、土耳其、埃及等中东国家均有业务布局，而绿萌公司的业务发展同样具备海外血统（约80%的收入来自于海外）。目前，在国内制氢市场群雄割据的背景下，两者海外布局优势相互成就，有望另辟蹊径，成长性可期。
    盈利预测与估值：我们预计，公司2023-2025年归母净利润分别为0.81亿元、1.11亿元、1.43亿元，对应4月3日股价PE为26X、19X、15X，因公司未来增量驱动力主要来自于液冷、一带一路和绿氢，我们分别选取国内液冷行业优势企业曙光数创、英维克，一带一路核心企业上海港湾以及绿氢头部玩家隆基绿能、阳光电源作为可比公司。2024年可比公司平均PE23X，公司正被低估，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：境外业务推进受阻、AI算力释放低于预期、绿氢产业发展低于预期

2024年一季报点评：业绩短期承压，数控系统业务维持快速增长

华中数控(300161)
    投资要点
    受在手订单尚未交付影响，Q1业绩承压，数控系统业务快速增长：
    2024Q1公司实现营业收入2.43亿元，较上年同期减少31.96%。分产品来看：①数控系统与机床板块：公司抢抓市场窗口，坚持高端引领，实现销售收入1.63亿元，同比+42.15%；②工业机器人与智能产线板块：实现销售收入0.65亿元，同比-70.95%，主要系公司新能源动力电池智能装备业务相关在手订单尚在执行中影响，截至2024年一季度末公司智能产线在手订单8.53亿元；③新能源汽车配套板块：公司加紧新能源汽车市场开拓，实现销售收入0.09亿元，同比+21.00%。
    销售毛利率受产品结构影响有所增长，期间费用率较高：
    2024Q1公司实现归母净利润-0.69亿元（去年同期-0.39亿元），扣非归母净利润-0.81亿元（去年同期-0.58亿元）。①毛利端：2024Q1销售毛利率34.8%，同比+3.6pct，我们判断主要系毛利率较高的高档数控系统收入占比提升；②费用端：2024Q1公司期间费用率75.3%，同比+25.3pct，其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为19.4%/52.2%/3.7%，同比分别+6.0/+17.7/+1.6pct，主要系营业收入减少但费用刚性，规模效应下期间费用率高企。
    定增加码高端五轴数控系统，与国智中心合作强化公司核心竞争力：
    2023年3月14日公司公告，计划定增募集配套资金10亿元，主要用于：（1）工业机器人技术升级和产业化基地建设项目（一期）：项目建成后将形成年产20,000套工业机器人的生产能力。（2）五轴数控系统及伺服电机关键技术研究与产业化项目（一期）：预计实现年产1,200套五轴加工中心数控系统、500套五轴车铣复合数控系统、300套五轴激光数控系统、2,500套专用五轴数控系统、25万台伺服电机、5万台直线电机的生产能力。
    与国智中心合作强化公司核心研发能力。2023年10月27日公司公告，拟与国智中心签署《战略合作协议》，双方共同就高性能数控技术与高端数控系统、工业互联网平台、智能伺服与动力学建模、智能电机技术、机器人和智能产线等方面的内容展开技术开发与合作，在合作期内公司拟向国智中心支付技术研发费用总计3,000万元，此次合作有望充分强化公司核心研发能力。
    深度绑定国内龙头机床企业，加速高档数控系统国产化。公司通过深度绑定国内机床企业，与山东豪迈、东莞埃弗米、宁波海天等企业合作，共同开发立式、卧式、龙门五轴加工中心，与华工激光、昂克激光等企业合作，共同开发五轴刻蚀机、五轴激光切割等机型，加速高档数控系统国产化。
    盈利预测与投资评级：考虑到订单交付系短期影响，我们仍看好公司成长性，因此我们维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为1.08/1.58/2.24亿元，当前股价对应动态PE分别为52/36/25倍，维持“增持”评级。
    风险提示：下游复苏不及预期风险，市场竞争加剧风险、技术研发风险。

各项业务进展顺利，半年度业绩预增

立讯精密(002475)
    事项：
    公司公布2023年年报，2023年公司实现营收2319.05亿元（8.35%YoY），归属上市公司股东净利润109.53亿元（19.53%YoY）。公司拟向全体股东每10股派发现金红利3元（含税）。
    平安观点：
    各项业务进展顺利，半年度业绩预增：2023年公司实现营收2319.05亿元（8.35%YoY），归属上市公司股东净利润109.53亿元（19.53%YoY），扣非后归母净利101.86亿元（20.65%YoY）。2023年公司整体毛利率和净利率分别是11.58%（-0.61pctYoY）和5.28%（0.38pctYoY），2023年第四季度公司实现营收760.31亿元（10.55%YoY），归属上市公司股东净利润35.78亿元（29.52%YoY），业绩符合预期。分业务来看：消费电子、电脑、汽车和通讯产品23年营收分别为1971.83亿元（9.75%YoY）、74.92亿元（-33.58%YoY）、92.52亿元（50.46%YoY）和145.38亿元（13.28%YoY），营收占比分别为85.03%、3.23%、3.99%和6.27%。各项业务进展顺利，智能模组不断实现跨产品与跨领域应用；系统封装工艺顺利量产，产品渗透率及应用范围未来可望持续提升；智能可穿戴和手机组装业务新、老产品依规划如期进展。费用端：2023年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为0.38%（-0.01pctYoY）、2.39%（0.02pctYoY）、0.21%（-0.20pctYoY）和3.53%（-0.42pctYoY），费用率控制较好。公司产品布局涵盖零部件、模组和系统组装产品，具备了相对完整的垂直一体化自制能力，具有从关键材料、零件、模组、核心工艺以及各阶段数据的闭环管理。另外公司公布了2024年半年度业绩预告，公司预计2024年上半年归属于上市公司股东的净利润为52.27亿元-54.45亿元，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为47.89亿元-50.77亿元。
    平台优势显著，多领域齐头并进：产品布局上，公司从单一的消费电子
    市场连接产品厂商发展为综合覆盖连接线、连接器、声学、天线、无线充电及震动马达等多元化零组件、模组与配件类产品的科技型制造企业。消费电子领域，一方面，基于当前在SMT、SiP等方面深厚的经验与技术储备，公司通过收购美国射频（RF）前端芯片制造商威讯联合半导体（Qorvo）位于北京和山东德州的所有资产，进一步培育了公司在射频前端模块的精密制造能力，并强化垂直一体化服务优势，推动公司实现从系统封装到模组封装的跨越式发展；另一方面，公司进一步扩大现有业务规模体量，更高的生产效率与更强的市场竞争力，充分发挥与联营方在产业链上下游的高效协同优势。在数据中心高速互联领域，公司协同头部芯片厂商为全球主流数据中心及云服务厂商共同制定800G、1.6T等下一代高速连接标准，部分细分领域产品如外部高速铜缆、线缆及连接器组件、背板连接器及背板线缆、HSIO、SSIO等更是以领先的技术、成本优势和优异的产品表现赢得了客户的认可。在汽车领域，公司专注于整车“血管和神经系统”，具体产品包括整车线束、特种线束、新能源车高压线束和连接器、智能电气盒、RSU(路侧单元)、车载通讯单元（TCU）及中央网关等。公司引入数字模型，通过建模的方法将生产与数据流做对接，通过大数据、云计算、人工智能和数字孪生等技术的运用，深度挖掘数字背后的信息和趋势，向制造智能化演进。
    投资建议：考虑到苹果手机出货量下滑，我们调低公司24/25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计公司2024-2026归母净利为138.29/165.13/198.93亿元（原值为145.74/185.19亿元），对应的PE分别为14/12/10倍。公司在巩固、增强自身消费电子产业龙头地位的同时，积极布局通信及汽车等新兴优质领域，发展为综合覆盖连接器、声学、天线、无线充电及震动马达等多元化零组件、模组与配件类产品的科技型制造企业。维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）汇率波动的风险：公司的主营业务中有部分对境外销售并采用外币计算，汇率波动会对其财务费用产生一定的影响。2）下游应用领域增速不及预期风险：公司下游应用领域包括消费电子、汽车等，当宏观经济出现波动时，下游应用领域增速不及预期会对公司业绩产生一定影响。3）中美贸易摩擦走势不确定的风险：如果中美之间的贸易摩擦进一步恶化，会对产业链公司产生一定影响

23年归母净利润增速同比改善，持续拓展高精密产品带来增量

金橙子(688291)
    事件描述
    公司于近日发布2023年年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营收2.20亿元/+11.0%，归母净利润0.42亿元/+8.05%，扣非归母净利润0.28亿元/-23.97%；其中Q4实现营收0.66亿元/+20.69%，归母净利润0.09亿元/+23.32%；24Q1实现营收0.49亿元/+3.10%，归母净利润0.07亿元/-43.59%。
    事件点评
    23年营收整体稳健增长，归母净利润增速同比改善。2023年，公司在保持产品市场占有率的同时，积极向新能源动力电池、航空航天、光伏等更高端应用领域拓展，整体收入业绩稳健增长，各项业务持续发展，激光加工
    控制系统业务保持平稳，振镜业务进入批量销售阶段，激光精密调阻设备业务有大幅增长。分季度看，Q1-Q4收入分别为0.48/0.61/0.45/0.66亿元，同比分别-5.44%/+11.40%/+18.51%/+20.69%；归母净利润分别为0.12/0.13/0.07/0.09亿元，同比分别+13.63%/-12.48%/+33.13%/+23.32%。公司单季收入增速逐季改善，下半年归母净利润增速同比改善，扣非归母净利润增速下降主要受到费用增长的影响，由于23年以来加大市场推广力度和研发投入带来的费用增长，叠加计提股份支付费用的综合影响。24Q1公司收入基本持平，业绩增速呈现下降，主要系人员数量增加致薪酬增长，计提股份支付费用增长及政府补助减少所致。
    中高端振镜控制系统收入增长，高精密振镜、调阻设备贡献增量。分产品看，2023年，软件方面，公司主营的控制系统保持平稳发展，激光加工控制系统收入占比70.13%，增长主要得益于中高端控制系统实现收入9,445.77万元/+8.84%，伺服控制系统受到市场竞争以及客户验证等因素影响，实现收入159.95万元/+52.17%，预计2024年公司的伺服控制系统产品销售会有明显的增长，而标准功能振镜控制系统实现收入5,555.19万元/-4.55%，主要系整体环境和市场竞争加剧的影响。硬件方面，激光系统集成硬件占比18.29%，同比+3.05pcts，公司持续进行高精密振镜电机及振镜产品的关键技术研发，产品产能、性能及生产良率逐步得到提升，公司的振镜搭配控制系统已进入新能源汽车和3C电子领域，2023年公司振镜产品进入批量生产及市场销售阶段，高精密振镜实现收入1,609.89万元/+42.46%，实现销量5,834台/+102.22%；激光精密加工设备收入占比11.57%，同比+1.26pcts，其中，公司自研的激光精密调阻设备实现收入1,380.90万元/+56.54%，产品实现了技术上的较大进展，产品得到了更多的客户认可。
    各项费用增长制约业绩增速，24Q1毛利率有所回升。2023年，公司主营毛利率实现59.10%/-1.32pcts，主要受到占比提升的激光系统集成硬件的毛利率20.56%/-0.04pct的影响，控制系统毛利率71.36%/+0.60pct，激光精密加工设备毛利率45.73%/+1.12pcts。24Q1公司整体毛利率58.89%，同比+0.6pct，环比回升+0.2pct。2023年，公司期间费率48.77%/+6.6pcts，主要系加大市场开拓的推广费用、计提股权激励的股份支付费用、以及研发人员薪酬增长等各项费用增长所致。24Q1公司期间费率51.53%/+7.87pcts，主要系计提股份支付费用、研发投入加大所致，费率提升制约了业绩增长。
    投资建议
    公司自主研发的振镜控制系统处于国内细分市场领先位置。公司将不断创新产品，加快激光柔性精密智造平台和高精密数字振镜的研发工作，并推动高精密激光调阻设备在低阻、高阻领域的批量应用，持续改进伺服控制系统产品的功能和性能，提高产品市场竞争力。同时，公司还将进一步拓展高
    端应用领域，加速高端领域国产替代进程。此外，公司3D打印的数字振镜2023年处于样机交付和客户前期验证阶段，也将成为24年重点推广的领域。预计公司2024-2026年分别实现营收2.55/3.01/3.58亿元，归母净利润0.43/0.50/0.59亿元，对应EPS分别为0.42/0.49/0.57元，以4月24日收盘价18.38元计算，24-26年PE分别为44.7X/38.2X/32.3X，维持“增持-A”评级。风险提示
    激光加工制造领域市场发展不达预期；新产品研发能力及市场开拓风险；在高端应用领域无法实现有效市场开拓的风险。

凯力唯销售收入同比增长超过200%， 派益生乙肝适应症有序推进

凯因科技(688687)
    核心观点
    核心品种凯力唯销售收入同比增长超过200%。2023年， 公司实现营收14.12亿元（同比+21.7%） ， 归母净利润 1.17 亿元（同比+39.7%） ， 扣非归母净利润 1.23 亿元（同比+124.6%） 。 2024Q1 公司实现营收 2.13 亿元（同比+10.3%） ， 归母净利润 0.22 亿元（同比+4.8%） ， 预计主要由于干扰素产品集采降价过渡期以及凯力唯基层市场项目周期等影响。
    分产品看， 公司抗病毒类产品实现营收 10.86 亿元（同比+21.2%） ， 其中核心产品凯力唯 2023 年医保续约适应症扩大至全部国内主要基因型， 销售收入同比增长超过 200%； 抗炎类产品实现营收 1.58 亿元（同比持平） ， 复方甘草酸苷产品集采降价影响逐步出清； 抗肺纤维化类产品实现营收 1.44亿元（同比+70.9%） 。
    公司专注于病毒及免疫性疾病领域。 凯因科技成立于 2008 年， 总部位于北京经济技术开发区。 公司专注于病毒及免疫性疾病领域， 现有多款商业化品种， 包括国内首款直接抗病毒丙肝特效药凯力唯（盐酸可洛派韦胶囊） 、 国内唯一一款干扰素泡腾片剂型的金舒喜（人干扰素α2b 阴道泡腾片） 、 凯因益生（人干扰素α2b 注射液） 、 凯因甘乐/甘毓（复方甘草酸苷系列产品） 等。
    围绕乙肝功能性治愈， 布局多技术路径药物组合。 公司长效干扰素产品派益生乙肝适应症 Ph3 临床进行中， 预计年内提交 NDA 申请； 除长效干扰素外，公司围绕乙肝功能性治愈还布局了小核酸（KW-040， 基于 GalNAc 递送的siRNA 药物， 目前处于临床前阶段） 、 抗体（HBsAg 单抗， 目前处于 Ph1b临床阶段） 等药物组合。
    投资建议： 公司核心品种凯力唯 23 年医保续约适应症扩大至全部国内主要基因型， 国内丙肝患者基数较大， 渗透率仍有较大提升空间； 金舒喜是国内唯一干扰素泡腾片剂型， 23 年省际干扰素集采降价温和； 派益生乙肝适应症Ph3 临床有序推进中， 有望年内申报 NDA。 预计 2024-2026 年， 公司营收分别为 17.13/22.13/26.80 亿元， 归母净利润分别为 1.39/2.00/2.59 亿元。综合相对估值法和绝对估值法， 得出公司价格区间为 29.85~31.34 元， 较目前股价有 8%~13%上涨空间。 首次覆盖， 给予“增持”评级。
    风险提示： 估值的风险、 盈利预测的风险、 在研产品研发失败的风险、 产品商业化不达预期的风险等

2023年报&一季报点评：24Q1业绩亮眼，“全链条”平台持续提升竞争力

英维克(002837)
    【投资要点】
    近期，公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年：营业收入35.29亿元，同比+20.72%；归母净利润3.44亿元，同比+22.74%；扣非后归母净利润3.16亿元，同比+24.25%。单Q4，营收14.57亿元，同比+1.31%，环比+74.90%；归母净利润1.34亿元，同比-18.14%，环比+13.05%；扣非后归母净利润1.29亿元，同比-17.86%，环比+20.50%。2024Q1：营收7.46亿元，同比+41.36%，环比-48.82%；归母净利润0.62亿元，同比+146.93%，环比-53.67%；扣非后归母净利润0.54亿元，同比+169.65%，环比-57.90%。
    机房温控产品方面，大项目承接有序，全链条液冷表现突出。2023年实现营收16.40亿元，同比+13.83%，毛利率31.53%，同比+6.03pcts。受全年季节性的影响，一些大项目验收集中在Q4完成，机房温控收入呈现前低后高，公司持续将本增效，效果显著，毛利率显著提高。全链条布局方面，公司坚持“端到端、全链条”平台化布局，截止2024年3月，公司在液冷链条的累计交付已达900MW，得益于“全链条”的平台优势，报告期内，公司来自数据中心机房及算力设备的液冷相关收入约为上年度的4倍左右。项目承接方面，近年来，公司持续中标三大电信运营商空调集采、东南亚大型数据中心液冷项目、山西某数据中心间接蒸发冷却设备项目、广州高性能计算软件研发中心项目、北斗（上海）大数据融合应用产业基地项目等重大项目，有望持续支撑公司机房温控业绩。
    机柜温控产品方面，储能持续稳增长，新品持续升级。2023年实现营收14.65亿元，同比+33%，毛利率32.16%，同比-0.14pcts。2023年，公司来自储能应用的营业收入约12.2亿元，同比增长约44%，对公司业务的贡献持续提升。2024年1月，公司推出了应用于储能PCS的Pack+PCS融合也冷机组，变流器可实现55℃下不降额且解热能力提升30%，在行业内率先交付了针对5MWh高密度大容量储能系统的Battcool储能全链条液冷解决方案，实现全年能效比AEER高30%以上。借助在业内的品牌优势和客户接触，积极拓展国内外客户并取得显著成效。
    客车空调方面，优势区域市场需求回升。2023年实现营收9215.62万元，同比+35.53%。公司电动客车空调下游客户包括比亚迪、申通、南京金龙、宇通等客车厂。报告期内，公司优势区域市场需求有所回升。
    轨道交通方面，行业显现回暖趋势，公司配套项目稳步实施。由于宏观调控及地方政府投资力度等因素影响，地铁轨交行业在过去3年处于阶段低谷，项目实施放缓。2024年以来，有重新回暖趋势，公司在维护好传统优势市场的同时，也积极拓展新区域的新建项目及架修服务招标。报告期内，公司产品配套的郑州地铁10号线一期项目于2023年9月开通；2023年12月，装备了公司最新智能化与环保特点新产品的上海地铁最新车型17A02完成吊装入库开始测试，预计2024年4月正式上线用于上海智能运维示范线路地铁17号线；郑州地铁8号线项目开始陆续交付；苏州地铁4号线增购项目启动交付。
    电子散热业务方面，公司液冷电子散热链条产品，如算力设备的冷板，已经开始批量交付，报告期内对公司业务收入开始显著贡献。
    【投资建议】
    我们调整了对公司的盈利预测，预计2024-2026年，实现营收46.24/60.85/75.33亿元，同比增长分别为31.04%/31.60%/23.79%；实现归母净利润5.08/6.68/8.68亿元，同比增长分别为47.53%/31.55%/30.07%；实现EPS分别为0.89/1.17/1.53元，现价对应PE分别为34/26/20倍，维持“增持”评级。
    【风险提示】
    液冷渗透率不及预期；
    储能电站建设不及预期；
    数据中心建设不及预期；
    行业竞争加剧

业绩保持平稳，应收款持续减少

坚朗五金(002791)
    事项：
    公司公布2024年一季报，期内实现营收13.7亿元，同比增长0.9%，归母净亏损0.5亿元，同比减少18.2%。
    平安观点：
    收入保持平稳，亏损降幅收窄。一季度公司收入保持平稳，净亏损同比有所减少，主要因毛利率同比提升0.3pct至30.4%，期间费用率同比下滑0.1pct至32.2%。
    收现比维持100%以上，应收款持续下滑。一季度公司经营活动产生的现金流量净额为-6.1亿元，同比减少2.5亿元，主要因收现比同比下滑17pct至101%，但仍维持100%以上，另外付现比同比减少6pct至131%。期末应收账款、票据及其他应收款合计36.7亿元，较年初减少1.4亿元，远低于2021年末45.4亿元。
    投资建议：维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.0亿元、5.2亿元、6.6亿元，当前股价对应PE分别为25倍、19倍、15倍。公司近年积极拓展县城市场及新场景，长尾市场公司产品、品牌优势更加凸显；针对品类繁多、销售难度大痛点，公司坚持信息化建设，构筑精细化管理的壁垒。随着下游地产逐步企稳修复，后续公司业绩增长有望回归正轨，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游地产销售及竣工下行风险：当前地产销售与竣工承压，若后续楼市修复不及预期、竣工规模明显萎缩，将加大公司业务拓

煤价下行、销量下滑拖累业绩，煤电新一体化发展改善可期

盘江股份(600395)
    核心观点
    2023年煤价下行、自产煤销量减少，业绩下降；2024Q1自产煤销量下滑致业绩下降。2023年公司实现营业总收入94.0亿元（-20.6%），归母净利润7.3亿元（-66.6%），扣非净利润6.2亿元（-71.1%）；其中2023Q4公司实现营业总收入17.8亿元（-36.0%），归母净利润-0.4亿元（-107.5%）。2023年业绩下滑主要系煤价下行、发生安全事故导致自产煤产销量减少。2024Q1公司实现营业总收入19.5亿元（-31.9%），归母净利润0.2亿元（-93.9%），业绩下滑主要系煤矿事故及安检趋严导致自产煤产销量减少。
    2023年煤炭售价下降、成本上涨致毛利下滑；2024Q1吨煤毛利环比改善。2023年公司商品煤产量1126.9万吨（-3.6%）；商品煤销量1153.4万吨（-9.6%）；吨煤售价782.2元/吨（-13.6%）；吨煤成本563.6元/吨（+3.9%），主要系2023年由于执行企业年金计划职工薪酬同比增加15.6%，同时提取的安全费、电力、折旧费等也有所增加；吨煤毛利218.6元/吨（-39.8%）。2024Q1商品煤产量203.7万吨（-35.7%）；商品煤销量190.1万吨（-45.7%）；吨煤售价894.4元/吨（+12.1%）；吨煤成本665.6元/吨（+16.7%）；吨煤毛利228.8元/吨，环比增加77.8元/吨。
    分红总额下降，分红率提高。2023年公司合计派发现金分红6.0亿元，同比下降31.7%；分红率为82.06%，同比提高41.95pct。
    公司加快推进煤电新一体化发展。煤炭方面，马依西一井一采区（120万吨/年）、发耳二矿西井一期（90万吨/年）通过联合试运转验收并取得安全生产许可证；首个露采项目杨山煤矿（100万吨/年）取得省能源局核准。电力方面，盘江新光2×66万千瓦燃煤发电项目1号机组已投入运营，2号机组有望今年上半年并网发电；关岭县盘江百万千瓦级光伏基地项目一期2024年4月底有望实现全部并网发电；盘江普定2×66万千瓦燃煤发电项目有望今年底实现首台机组并网发电。煤电一体化产业格局初步形成。
    投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。综合考虑煤炭销量下降、成本上升等对业绩的影响，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归属母公司净利润9.4/10.1/10.6亿元（2024-2025年前值为12.8/15.4亿元），每股收益分别为0.44/0.47/0.50元。考虑公司煤炭产能仍有增长，未来火电“风光火储”项目推动新旧能源互补，具备较好的成长性，煤电一体平抑波动，电力业务有望在2024年贡献较大业绩增量，维持“增持”评级。
    风险提示：区域经济放缓导致煤炭需求下降、区域新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司在建产能不及预期。

公司事件点评报告：业绩大幅增长，光刻胶打造第二增长极

彤程新材(603650)
    事件
    彤程新材发布2023年年报：公司2023年实现营收29.44亿元，同比增加17.74%；实现归母净利润4.07亿元，同比增加36.37%；实现扣非归母净利润3.86亿元，同比增加82.29%。
    投资要点
    营收持续提升，利润端增速转正
    2023年，公司受益于光刻胶产品结构优化、研发成果频出以及汽车市场复苏，营收持续提升，实现收入29.44亿元，同比增长17.74%。其中，电子材料业务实现营收5.63亿元，同比增长46.05%；传统橡胶助剂业务实现营收22.80亿元，同比增长8.70%。在利润端，2023年公司所需主要原材料苯酚、液醛的价格均有所下降，同时控费成效显现，期间费用率同比下降1.30pct，公司归母净利润同比增速转正，盈利4.07亿元，同比增加36.37%。
    光刻胶进展顺利，新品表现亮眼
    （1）在半导体光刻胶方面，公司实现营收2.01亿元（全公司口径），同比增长14.13%，其中有44.12%的收入来自新产品销售，主要为KrF胶。2023年公司新增7款新产品实现首次量产应用，涵盖高分辨KrF光刻胶、深紫外负性光刻胶以及化学放大I线光刻胶等类别，预计2024年将持续放量。细分来看，G线光刻胶已经占据国内较大的市场份额；I线光刻胶产品已接近国际先进水平，广泛应用于国内6"、8"、12"集成电路产线，支持的工艺制程涵盖14nm及以上；ICA实现大规模增长，增速达335%；KrF胶产品序列持续完善，量产品种达20种以上，部分产品已成为国内龙头晶圆厂产线第一供应商；ArF胶部分型号的开发已经完成，同时已有产品于2024年第一季度通过下游客户认证，准备在2024年第二季度开始上量。（2）在显示面板光刻胶方面，公司实现营收2.61亿元，同比增长22.8%，国内市占率约为22.1%，是本土第一大供应商。目前公司在国内第一大面板厂京东方占有率约为50%以上，随着4Mask高感度光刻胶产品扩销，份额有望进一步提升。在AMOLED光刻胶方面，子公司北旭电子是国内首家实现本土化生产的OLED用光刻胶供应商，产品可广泛应用于G4.5~G6代线，目前高分辨率光刻胶和低温光刻胶分别在国内主要客户实现量产销售。（3）光刻胶树脂方面，公司加快电子酚醛树脂在光刻胶领域的开发及导入，并通过兼并收购，稳步切入PI材料领域。
    产能大幅提升，积极推进全生物降解材料业务
    2023年上海化学工业区年产1.1万吨半导体、平板显示用光刻胶及2万吨相关配套试剂项目已经部分建成，2024年各产线将逐步完工并投产，产品涵盖半导体光刻胶、面板正胶、面板彩胶、EBR等高端光刻胶及其配套产品。北旭电子的潜江工厂产能提升项目也顺利实施，产能达到8000吨/年。此外，公司积极推进全生物降解材料业务，10万吨/年的可生物降解材料项目（一期）（实际建设6万吨）已经建设完成。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为36.37、43.17、50.30亿元，EPS分别为0.84、0.99、1.16元，当前股价对应PE分别为35、30、25倍。我们看好公司光刻胶+橡胶助剂+生物降解材料的多元布局，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险、市场需求波动风险、市场竞争加剧风险、技术迭代风险、汇率波动风险等。

2023年年报点评：归母净利润同比增长76.41%，业务增长持续推进

亚光科技(300123)
    事件：公司发布2023年报，2023年实现营收15.89亿元，同比-5.79%，归母净利润-2.83亿元，同比+76.41%。
    行业上升空间大，公司掌握未来发展机遇：公司2023年实现营业收入15.89亿元，同比-5.79%，营业成本17.31亿元，同比-9.98%，归母净利润-2.83亿元，同比+76.41%。主要原因是受船艇业务持续亏损及闲置资产处置计划等因素影响，共计提减值损失1.74亿元。公司主营业务军工电子，其核心竞争力未发生重大不利变化。在日益复杂的国际安全形势下，我国也将强军目标提上日程，军工行业处于历史性的发展机遇期。2023年我国国防费预算约为1.55万亿元人民币，同比+7.2%，连续两年增速突破7%，保持持续增长。引商务部投资促进事务局预测，预计2025年，国防信息化开支可能会到达2,513亿元，占国防装备支出的40%，核心领域有望保持20%以上的复合增长。公司作为行业领军人，将借势发展，在未来创造更好的业绩表现。
    公司主业订单激增，船舶业务处置迅速：2024年4月15日，亚光科技集团披露关注函回复公告中指出，公司将重点研发军工电子相关产业，顺应当前科技发展潮流。目前相关业务收入占总收入70%，其中主要产品微波电路和芯片半导体需求持续增长，大额订单不断。公司将持续拓展新客户，并与现有重要客户保持深度合作，全力巩固并扩张军工电子业务市场占比。其次，2023年公司归母净利润亏损主要来源于船舶业务以及相关减值，公司将进一步处置相关业务资产，积极补充公司流动性，支持军工电子业务未来发展。
    军工板块持续向好，无人机产业发展备受瞩目：当前国际局势催化我国对军事武器需求激增，十四五期间军演密集装备用量增大，军品消耗进一步加快。因此军工产业链需求不断增长，行业也将受益持续发展。公司持续经营军工电子产业，发展势态向好，使公司净利润同比大幅增长。因此下游产品的蓬勃发展将助力公司业绩向好，发展目标更加明确。十四五后低空经济快速发展，各部门密集出台有利政策，保障和支持无人机配送网络、工农作业相关低空生产作业网络高效运作。公司在无人飞行器制造及销售产业经验丰富，未来相关产业营收将有望持续增长。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合预期，且公司卡位军工电子产业链核心位置，但考虑到军工电子行业订单周期波动，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测值分别至0.21/0.71亿元（前值0.68/0.85亿元），新增2026年归母净利润预测值1.12亿元，对应PE分别为265/78/49倍，维持“增持”评级。
    风险提示：1）政策及市场风险；2）应收账款较高的风险；3）核心技术人员流失和技术泄密的风险。

2023年年报及2024年一季报点评：全渠道稳步开拓，经营韧性彰显

兔宝宝(002043)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司营收90.63亿元，同比+1.63%；归母净利6.89亿元，同比+54.66%。2024Q1实现营收14.83亿元，同比+33.37%；归母净利8855万元，同比+18.81%。
    装饰材料主业稳健运营，全渠道深入开拓。分行业看，2023年公司装饰材料业务实现收入68.56亿元，同比+3.23%，其中板材产品收入为64.24亿元，同比+2.56%；品牌使用费4.42亿元，同比+13.99%；其他装饰材料收入19.90亿元，同比增长11.71%。公司坚持多渠道运营，1）零售渠道：2023年末公司装饰材料门店共3765家，其中易装门店909家；2）家具厂渠道：同时提升家具厂渠道的合作力度和黏性，公司经销商体系合作家具厂客户达16000多家；3）家装渠道：公司针对各类型的家装公司推出基础材料套餐、易企装服务模式以及易装定制多种合作模式，力争和全国TOP50家装龙头企业达成更深度的战略合作，同时开展12个核心城市的家装公司拓展计划。定制家居业务2023年实现收入21.17亿元，同比-2.77%。公司工程定制业务的青岛裕丰汉唐2023年实现收入11.47亿元,同比减少10.50%；公司家居零售业务立足华东区域，打造区域性强势品牌，2023年末公司定制家居专卖店共782家，其中家居综合店350家（其中含全屋定制257家），全屋定制203家，地板店157家，木门店72家。
    毛利率同比微增，期间费用有所摊薄。2023年公司销售毛利率18.42%，同比变动+0.24pct。期间费用率方面，2023年公司期间费用率合计6.78%，同比变动-1.73pct，其中销售/管理费用率分别同比变动-0.42/-0.91pct，管理费用率下降主要系公司加强内部成本费用管控，职薪酬同比减少，同时股权激励费用同比减少。2023年公司计提信用减值损失2.24亿元，主要系对青岛裕丰汉唐应收款项及应收票据以预期信用损失为基础确认损失准备。
    2023年经营活动现金流大幅改善，收现比提升、付现比下降。2023公司经营活动现金净流量为19.10亿元，同比增长104.63%，主要系公司加强营运资金管控。2023年收现比105.91%，同比变动+5.47pct；付现比89.69%，同比变动-4.44pct。2024Q1公司经营活动现金净流量为-8.81亿元，同比减少1,018.81%，主要系公司购买商品货款账期到期支付。
    盈利预测与投资评级：公司是装饰板材行业龙头，公司在巩固C端经销渠道优势的同时，应对行业趋势变化公司积极拓展小B家具厂、装修公司等渠道，积极进行渠道下沉、异地扩张并进行分公司管理优化管理模式。成品家居业务领域，公司积极落实“零售+工程”双轮驱动战略，全屋定制等快速发展，工程市场短期承压优化客户结构，未来经营更加稳健。考虑到裕丰汉唐信用减值计提风险，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测值为7.77/9.21亿元（前值为8.63/10.04亿元），新增2026年预测值为10.46亿元，对应PE为11X/9X/8X，维持“增持”评级。
    风险提示：下游房地产竣工不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、应收账款回款风险。

公司季报点评：2023年扣非净利润同比增长28.19%，24Q1扣非净利润同比增长21.99%

呈和科技(688625)
    投资要点：
    2023年扣非净利润同比增长28.19%，24Q1扣非净利润同比增长21.99%。2023年公司实现营收8.00亿元，同比增加15.07%；实现归母净利润2.26亿元，同比增加15.84%；实现扣非净利润2.19亿元，同比增长28.19%。2023年公司合计派发现金红利9936.23万元，占公司归母净利润的比例为43.94%。2023Q4，公司实现营收2.15亿元，同比增长6.35%；实现归母净利润5849万元，同比增加12.80%；实现扣非净利润5761万元，同比增长44.72%。2024Q1，公司实现营收1.92亿元，同比增加12.40%；实现归母净利润6170万元，同比增长20.37%；实现扣非净利润6080万元，同比增长21.99%。
    公司23H1完成收购科澳化学和信达丰。科澳化学具有多种成熟的抗氧剂配方和生产经验；信达丰具有较为完善国内外客户网络，具备多家石化厂和境外客户认证资质，产品出口到中国台湾、德国、美国、巴基斯坦、印度、澳大利亚等30多个国家和地区，具备丰富进出口和国内销售经验，与科澳化学共同实现抗氧剂生产、销售一体化。23H1公司收购了科澳化学和信达丰，整合其抗氧剂业务，进一步优化、整合和共享双方在核心技术、客户资源和渠道资源方面的积累，完善了公司产品线，增强了产业链配套服务能力，提高市场竞争力和抗风险能力。
    把握国产化机遇，提升市场占有率。2023年，高分子材料助剂产品市场国产化率不断提升，公司把握发展机遇，持续高强度研发投入，推进产品迭代升级，充分发挥技术闭环优势不断提高产品竞争力，拓宽自主产品的应用领域，通过加大与重点客户的深度合作，积极开发新客户，提升市场占有率，实现业绩稳增长；同时，公司积极推动营销变革，强化预算管理和成本控制，实现降本增效，带动公司盈利水平提升。
    在建项目支撑公司增长。截至24年4月，公司现有产能为：成核剂产能2.87万吨、合成水滑石产能1.91万吨、抗氧剂产能5800吨、NDO复合助剂9800吨。公司成核剂在建产能为1.69万吨，预计2024年完工；合成水滑石在建产能5300吨，预计2024年完工。上述项目建成后公司合计产能将由6.34万吨提升至8.56万吨。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年归母净利润为2.62亿元、3.14亿元和3.87亿元。参考同行业公司，我们认为合理估值为2024年25倍（原为24.3x），对应目标价48.50元（+3%），维持“优于大市”评级。
    风险提示：核心竞争力风险；尚未盈利的风险；业绩大幅下滑或亏损的风险。

23年&24Q1财报点评：23年婴童&驱蚊持续亮眼增长，期待旺季优异表现延续

润本股份(603193)
    事件：公司发布23年年报及24年一季报，2023年公司实现收入10.33亿元/yoy+20.7%，归母净利润2.26亿元/yoy+41.2%，扣非归母净利润2.19亿元/yoy+41.6%；单Q4来看，公司实现收入2.09亿元/yoy+19.7%，归母净利润0.45亿元/yoy+58.5%。24Q1公司实现收入1.67亿元/yoy+10.0%，归母净利润0.35亿元/yoy+67.9%，扣非归母净利润0.31亿元/yoy+45.4%。
    分品类来看：23年婴童护理增长持续优异，占比进一步提升。
    （1）23年：①婴童护理实现收入5.2亿元/yoy+33.6%/占比50%，毛利率58.3%/yoy+2.66pct；②驱蚊系列实现收入3.2亿元/yoy+19.2%/占比31%，毛利率50.3%/yoy+1.96pct；③精油系列实现收入1.5亿元/yoy-0.1%/占比14%，毛利率62.7%/yoy+1.68pct；④其他产品实现收入0.4亿元/yoy-14.3%/占比4%，毛利率55.8%/yoy+1.59pct。各个品类毛利率均有不同程度提升，或源于各品类物流包装费成本均有不同程度下降/远低于收入端增速。
    （2）24Q1：婴童护理/驱蚊/精油品类分别实现收入1.08/0.39/0.12亿元，占比分别为65%/24%/7%，季节因素所致24Q1婴童护理占比高于23年全年水平；均价来看，婴童护理/驱蚊/精油均价分别同比+42%/+4%/-20%，婴童均价增长主要源于单价较高的产品保湿霜、防晒乳、皴裂棒销量同比增长，精油均价下滑主要源于单价较高的产品舒舒贴、精油香圈同比销量减少。
    分渠道来看：增长核心来自线上直销+非平台经销驱动。1）线上直销实现收入6.2亿元/yoy+20.2%/占比60%，毛利率61.8%/yoy+3.45pct；2）线上平台经销实现收入1.3亿元/yoy+8.6%/占比13%，毛利率48.7%/yoy-2.95pct；3）线上平台代销实现收入0.3亿元/yoy+4.4%/占比3%，毛利率47.6%/yoy+5.05pct；4）非平台经销商实现收入2.5亿元/yoy+32.4%/占比24%，毛利率47.7%/yoy+1.69pct。
    毛利率&费用率优化有望共促盈利能力向好。2023年公司毛利率/净利率/期间费用率分别为56.35%/21.88%/30.22%，同比分别+2.15%/+3.19%/-1.57%，费用端来看，销售/管理/财务/研发费用率分别为26.02%/3.19%/-1.47%/2.49%，同比分别-1.07%/+0.23%/-0.93%/+0.21%，管理费率有所增长主要源于职工薪酬和咨询服务费增加，咨询服务费预计为上市相关费用，后续影响或将消除。24Q1公司毛利率/净利率/期间费用率分别同比+2.9/+7.3/-4.7pct，费用端来看，销售/管理/财务/研发费用率分别+1.2/-0.3/-6.0/+0.4pct，财务费率优化主要源于上市募集资金后利息收入增长所致（23Q3/23Q4/24Q1财务费用率分别为-0.23%/-5.19%/-6.25%）。
    盈利预测与投资评级：公司基于“大品牌、小品类”理念以及高性价比定位，23年婴童类目收入迅速增长、占比持续提升，未来通过细分品类拓新（如：婴童防晒）、通过非平台经销模式线下渠道拓展有望推动公司保持优异增长态势，毛利率&费率端优化有望共促盈利能力向好。我们预计2024-2026年分别实现归母净利润2.89/3.57/4.24亿元，同比分别增长28%/24%/19%，对应PE分别为26/21/18X，维持“增持”评级。
    风险因素：新品获批进度/新品推广效果不及预期、市场竞争加剧。

2024Q1公司营收小幅增长，扣非归母净利润同比增长超80%

巴比食品(605338)
    事件描述
    公司发布2024一季报，2024Q1公司实现营业收入3.54亿元，同比增长10.74%；实现归母净利润3962.38万元，同比下降3.43%；实现扣非归母净利润3770.40万元，同比增长87.07%；基本每股收益为0.16元，同比变动0.00%。
    事件点评
    2024Q1公司营收较去年同期小幅增长，其中团餐业务收入及华南区域收入较去年同期增长较快。①从销售渠道来看：2024Q1公司特许加盟门店、直营门店、团餐业务分别实现收入2.58、0.06、0.83亿元，较去年同期分别变动8.31%、-7.97%、20.86%。②从销售区域来看：2024Q1公司华东、华南、
    华北、华中区域分别实现收入2.91、0.30、0.13、0.20亿元，较去年同期分别变动7.92%、38.41%、24.48%、15.35%。
    2024Q1公司毛利率及期间费用率有所改善，但受公允价值变动净收益减少影响净利率有所下滑。2024Q1公司毛利率为25.92%，较去年同期上升1.72个百分点；2024Q1公司净利率为11.39%，较去年同期下滑1.12个百分点。通过分析可知，2024Q1公司归母净利润及净利率较去年同期下滑主要受公允价值变动净收益减少影响：①2024Q1公司销售期间费用率为11.00%，较去年同期下滑3.76个百分点；其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为5.01%、7.62%、-2.53%、0.90%，较去年同期分别变动-2.27、-2.03、0.49、0.04个百分点。②2024Q1公司公允价值变动净收益为450.90万元，较去年同期减少81.73%。
    由于非经常性损益减小，公司扣非归母净利润呈现高速增长状态。2024Q1公司非经常性损益为191.98万元，2023Q1公司非经常性损益为2087.65万元，同比降幅达到90.80%。拆分来看，非经常性损益中变动最大的是除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外，非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益，2024Q1该项为167.70万元，2023Q1该项为2565.68万元，同比降幅达到93.46%。
    投资建议
    预计公司2024-2026年分别实现营收18.87、21.19、23.62亿元，同比增长15.7%、12.3%、11.5%；分别实现净利润2.40、2.69、3.06亿元，同比增长12.2%、12.3%、13.8%；对应EPS分别为0.96、1.08、1.22元，以4月25日收盘价16.06元计算，对应PE分别为16.8X、14.9X、13.1X，考虑到公司门店及团餐业务稳步向好，维持“增持-A”评级。
    风险提示
    猪肉、面粉等原材料价格波动风险；速冻食品行业市场竞争加剧的风险；加盟商管理不当影响公司经营效益和品牌形象的风险；销售区域较为集中的风险；募投项目收益不及预期的风险；需求恢复不及预期的风险；食品安全相关风险。

前驱体行业领先企业，受益以旧换新政策回收业务未来可期

格林美(002340)
    核心观点
    公司是国内前三的锂电三元前驱体材料生产企业，并在资源综合利用领域深耕多年。公司成立于2001年，成立之初聚焦于废弃金属、电子废弃品等物料的处理及回收。在二十余年发展时间里，公司业务版图已经拓展至三元前驱体、四氧化三钴、正极材料、镍冶炼、动力电池综合利用、报废汽车综合利用、电子废物综合利用等多领域。2023年公司三元前驱体出货量超17万吨，市占率位列国内第三。
    公司前瞻布局高镍产品、建设全球生产基地，夯实三元前驱体优势。伴随锂盐价格企稳，长续航、高安全的三元电池需求有望回暖。我们预计2024-2026年全球三元前驱体出货量有望达108/124/138万吨，年均复合增速为13%。公司高镍前驱体布局领先，8系以上前驱体出货占比已超80%。依托产品优势，公司与Ecopro、三星SDI、宁德时代等国内外客户深入合作，市场地位稳固。展望未来，公司依托国内、印尼、韩国等全球化工厂与客户加深合作，前驱体出货有望稳步增长。同时，公司高镍产品出货占比提升、镍冶炼及硫酸镍硫酸钴布局的完善亦有望助推盈利能力保持相对稳定。
    公司印尼镍项目开始陆续投产，有望持续贡献利润。公司在印尼具有12.3万金属吨镍项目布局，其中3万吨已在2023年投产、后续项目有望2024年内投产。公司采用湿法冶炼工艺，综合成本有望降低至1万美元/金属吨以下。伴随印尼镍产能陆续释放，镍业务有望给公司持续贡献利润。
    以旧换新等政策指引方向，公司资源综合利用业务有望实现快速发展。2024年国务院发布“以旧换新”行动方案，方案指出通过加大政策引导力度与财政金融支持力度，推动到2027年报废汽车回收量、废旧家电回收量较2023年分别增长约一倍和30%。以旧换新政策、反向开票政策等一系列组合拳，有望为回收利用企业实现成本端降负、激活回收利用产业链活力。公司成立之初就聚焦资源综合利用，并在电子废弃物回收、报废汽车回收、动力电池综合利用领域布局多年。公司在回收渠道、产能布局、拆解回收技术等方面处于行业领先地位，相关业务有望受益政策推动实现快速发展。
    盈利预测与估值：首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计公司2023-2025年实现归母净利润6.41/12.25/16.35亿元，同比-51%/+91%/+34%；EPS分别为0.12/0.24/0.32元，动态PE分别为48/25/19倍。综合绝对估值与相对估值，我们认为公司股票合理价值在6.3-6.8元之间，相对于公司目前股价有6%-14%溢价空间。
    风险提示：金属价格大幅波动的风险；行业竞争加剧的风险；新能源车销量不及预期；回收行业政策变化的风险；海外政策变化的风险。