2023年年报及2024年一季报点评：主业稳健增长，向“五年规划”持续迈进

新乳业(002946)
    事件:
    2024年4月25日，新乳业发布2023年报和2024年一季报，2023年公司实现营收109.9亿元，同比+9.8%；归母净利润4.3亿元，同比+19.3%；扣非归母净利润4.6亿元，同比+57.9%。其中Q4实现营收27.9亿元，同比+10.6%；归母净利润0.5亿元，同比-2.1%；扣非归母净利润0.7亿元，同比+55.6%。2024Q1实现营收26.1亿元，同比+3.7%；归母净利润0.9亿元，同比+46.9%；扣非归母净利润1.0亿元，同比+33.8%。
    投资要点:
    2023年主业仍保持双位数的较高增长，子公司表现亮眼。分品类看，2023年公司液体乳、奶粉、其他业务分别实现营收97.55/0.79/11.53亿元，同比+11.15%/+11.28%/-0.53%。液体乳主业在行业相对承压的背景下依然实现了双位数的较高增长，其中低温奶和低温特色酸奶作为公司核心品类，取得了优于行业的表现，体现出公司较高的成长能力。分区域看，西南/华东/华北/西北地区分别实现营收41.0/30.2/11.1/14.2亿元，同比+10.0%/+4.8%/+39.0%/-1.0%，西南区域在高基数背景下仍实现较高增长，华北区域也有亮眼表现。分子公司来看，2023年下属子公司表现可圈可点，其中唯品整体取得超过25%的增长，安徽白帝、苏州双喜、湖南南山均取得超过20%的增长。
    2023年公司毛利率提升明显，扣非归母净利率显著提升。2023年公司实现毛利率26.87%，同比+2.83pct，主要系原材料生鲜乳价格的下降，从产品结构看，2023年公司液体乳吨价同比+1.7%，结构提升对毛利率的提振亦有贡献。2023年公司销售、管理费用率分别为15.28%/4.28%,同比+1.72pct/-0.41pct。销售费用率增加幅度较大主要系广告、促销费用的提升；管理费用在规模效应下有所优化。2023年公司归母净利率同比+0.31pct至3.92%，扣非归母净利率同比+1.29pct至4.23%。2023年非经常性科目中，非流动性资产处置损益由2022年的-3274万元大幅变动至2023年的-1.23亿元，预计主要系牧业相关的淘汰牛只损失有所增加。
    2024Q1收入主要系剥离“一只酸奶牛”影响，成本红利延续，盈利能力大幅改善。Q1子公司“重庆瀚虹”已经出表，影响一部分收入。一季度成本延续改善，实现毛利率29.38%,同比+2.32pct，销售/管理/财务费用率分别为17.08%/5.10%/1.04%,同比+1.59pct/+0.66%pct/-0.54pct，归母净利率大幅+1.01pct至3.43%。
    盈利预测和投资评级：公司2023年提出五年战略规划，提出“做大做强核心业务，提升企业价值，五年净利率倍增”的目标，在业务端更加聚焦，剥离低效资产（如福州澳牛、一只酸奶牛），聚焦核心低温鲜奶主业及重点渠道，我们预计未来公司利润有望加速提升。我们调整公司盈利预测。预计公司2024~2026年营业收入为116.47/123.45/130.86亿元，归母净利润为5.4/6.59/7.95亿元，EPS为0.62/0.76/0.92元，对应PE分别为16/13/11倍，维持“增持”评级。
    风险提示：1）2023~2027年战略规划实现情况的不确定性；2）新品推广不及预期；3）市场竞争加剧；4）产能建设不及预期；5）原材料价格超预期上行；6）食品安全问题。
   

2023年报及2024一季报点评：深化海陆风出口布局，出口优质订单持续增长

泰胜风能(300129)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年营收48亿元，同增54%；归母净利2.9亿元，同增6.4%；毛利率18%，同比-0.3pct。其中2023Q4营收18亿元，同环比+83%/+40%；归母净利0.6亿元，同环比-48%/-52%，毛利率16%，环比-4.4pct。2024Q1营收6.6亿元，同环比-18%/-64%；归母净利0.5亿元，同环比-40%/-2.5%，毛利率20.1%，环增4pct。2023Q4业绩不及预期，主要系：1）出口占比低导致毛利率环降；2）项目延期导致信用减值0.44亿元，后续交付后有望冲回。
    23年钢塔出货57万吨、同增53%，24年预计钢塔出货80万吨、同增40%。23年公司钢塔出货57万吨，同增53%，其中海上13/陆上44（出口13）万吨，同比+120/+40%（-25%）；毛利率海上10.1%，同比-8.7pct，陆上19%，同增1.7pct。测算23Q4钢塔出货约20万吨，环增18%，整体毛利率15%左右，环降4pct，主要系出口占比降低。24Q1钢塔出货8万吨，环降60%，其中海上1/陆上7（出口4）万吨，环比-80/-50%（+80%），出口占比提升，助力Q1毛利率环增4pct至20%左右。此外23年公司收购中汉能源（持股60%）布局混塔，23年实现出货1.7万立方米，24Q1我们预计出货1万立方米左右，贡献增量。展望24年，我们预计出货有望达80万吨（含混塔），整体同增40%+，其中陆上50（出口20）万吨，同增14%（35%+），公司双海+陆上并举，整体业绩有望持续向好！
    24Q1订单整体环增8%、海外优质订单占比提升。截至24Q1，在执行及待执行风电订单共计40.6亿元，同/环比+15%/+8%，其中陆上32/海上8.7亿元，分别环比+7/+10%，海外占比升至36%，同环增12/2pct，海外优质订单占比持续提升。公司23年新增扬州出口基地25万吨，24年推进蓝岛20万吨海工技改完成，满足出口海工的客户要求，钢塔最大产能达100万吨。后续规划在内蒙古、河北等地布局混塔基地，以及华南布局海风基地、开启多维高质量发展！
    发电业务规模稳定、拓展火箭零部件制造业务。23年公司发电业务收入0.32亿元，同增14%，毛利率43%，同增6pct，24年公司预计仍持有河南嵩县50MW分散式风电，发电规模维持稳定。创新业务中，公司计划于24年在运载火箭的箭体、发射回收等产品设施制造上，搭建团队、拓展客户与规模。
    23年信用减值0.92亿元、24Q1费用率总体平稳、经营性现金流承压。23年信用减值0.92亿元，主要系项目延期导致的应收账款减值0.87亿元，后续交付后有望冲回。23年期间费用率11.6%，同比+0.4pct，主要系汇兑收益-0.41亿元，导致财务费用同增1.5pct；23Q4/24Q1期间费用率11.5/11.4%，环比+2.8/-0.1pct，Q4环增主要系研发费用环增3pct；23Q4/24Q1应收账款27.3/27.7亿元，环增28%/1%；23Q4/24Q1公司经营性现金流-4.8/-8.4亿元，持续承压。
    盈利预测与投资评级：我们维持2024-2025年盈利预测、新增2026年盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利6.1/8.0/9.8亿元，同增110%/31%/22%，对应PE12x/9x/7x，维持“买入”评级。
    风险提示：政策不及预期，竞争加剧。

公司事件点评报告：一季度盈利承压，有望逐步回升

振华新材(688707)
    事件
    振华新材发布公告：
    1）发布2023年报：实现营收68.76亿元/yoy-50.66%，实现归母净利润1.03亿元/yoy-91.93%，实现扣非归母净利润0.98亿元/yoy-92.17%；
    2）发布2024年一季报：实现营收6.36亿元/yoy-68.28%，实现归母净利润-1.37亿元，同比转亏，实现扣非归母净利润1.38亿元，同比转亏。
    投资要点
    一季度盈利承压，有望逐步回升
    公司2023年实现营收68.76亿元/yoy-50.66%，实现归母净利润1.03亿元/yoy-91.93%。公司营收同比下滑，一方面受下游需求增速放缓影响，公司产品销量有所下滑，2023年公司三元正极材料销量约3.2万吨/yoy-28.5%；另一方面由于市场竞争加剧及原材料价格大幅下跌，公司产品售价大幅下降。利润端，公司归母净利润下滑一方面由于市场竞争导致的加工费下降，另一方面由于低开工率导致规模效应无法释放，此外，原材料价格下跌导致公司全年计提超1亿元资产减值损失，对公司盈利造成较大影响。
    2024年一季度，公司实现营收6.36亿元/yoy-68.28%，实现归母净利润-1.37亿元，同比转亏，主要由于公司产能利用率较低，盈利能力受损，此外公司计提约0.62亿元资产减值损失，盈利进一步承压。展望全年，随行业淡旺季切换，叠加公司钠电池等新技术逐步放量，公司产能利用率有望逐步提升，同时原材料价格已趋于稳定，减值影响趋弱，公司盈利有望逐步回升。
    积极投入新技术研发，有望带动公司出货增长
    公司持续专注正极材料先进技术研发，2009年在全行业较早推出第一代一次颗粒NCM523产品，并于2018年先后推出中高镍低钴及高镍一次颗粒大单晶三元正极材料，对国内动力电池行业技术路线产生一定贡献。目前公司5系单晶产品持续稳定输出，中高镍6系单晶产品占收入比重持续上升，高镍8系单晶产品持续稳定放量。此外，公司持续致力于新技术研发，钠电池正极材料攻克材料循环内阻增长较快的问题，能量密度行业领先，已与国内头部电芯客户达成合作，实现百吨级出货；磷酸锰铁锂产品继承磷酸铁锂稳定性的同时具备更高的能量密度，并改善了低温性能和倍率性能，目前处于客户测评阶段；富锂锰基产品具备低成本高容量特点，已实现第一代产品量产并成功送样下游头部客户；固态/半固态电池正在配合客户开发正极材料及氧化物/多硫化物等固态电解质。综合而言，公司保持高研发投入，单晶三元技术行业领先，钠电池、磷酸锰铁锂、富锂锰基、固态电池正极材料及固态电解质进展顺利，有望逐步贡献收入弹性。
    与大客户深度绑定，产能布局成型
    公司采取大客户战略，集中有限的资源维系头部大客户，已与宁德时代、孚能科技、ATL、多氟多、天津力神、珠海冠宇、微宏动力等国内电池头部企业建立稳定合作关系。产能方面，公司现有义龙及沙文两个主要生产基地，合计产能约6.6万吨，此外，公司2022年定增募投项目义龙三期预计将于2025年投产，其中钠电池产能有望于2024年投产，公司目前产能布局已成型，足以支撑未来出货增长，因此公司控制资本开支，审慎推进新增产能投产节奏，强化风险控制，2023年公司资本开支约2.6亿元/yoy-69%。
    盈利预测
    预计2024/2025/2026年公司归母净利润分别为0.7/2.2/3.3亿元，EPS为0.13/0.44/0.65元，对应PE分别为99/30/21倍。基于公司盈利有望触底回升，钠电池、固态电池等新技术有望逐步贡献收入弹性，我们看好公司中长期向上的发展机会，给予“增持”评级。
    风险提示
    竞争加剧风险；产品价格大幅波动风险；下游需求不及预期；新技术推进不及预期；原材料价格波动风险；募投项目建设进度不及预期。

公司动态研究：业绩短期承压；静待向上拐点

谱尼测试(300887)
    事件:
    谱尼测试发布2023年及2024Q1业绩：2023年，公司实现营业收入24.68亿元，同比下降34.41%；实现归母净利润1.08亿元，同比下降66.58%。2024年一季度，公司实现营业收入3.34亿元，同比下降36.36%；实现归母净利润-0.98亿元，2023年同期为0.09亿元。
    投资要点:
    电子电气板块保持增长，生命科学与消费品板块同比下滑。2023年，公司生命科学与健康环保板块实现营业收入19.77亿元，同比下降38.90%，占公司整体收入的80.10%；汽车及其他消费品板块实现营业收入2.57亿元，同比下降10.44%，占公司整体收入的10.43%；安全保障板块实现营业收入1.32亿元，同比下降15.75%，占公司整体收入的5.37%；电子电气板块实现营业收入0.79亿元，同比增长11.67%，占公司整体收入的3.20%。
    检测领域不断扩展，产能继续提升。开拓新能源、特种设备检测：2023年，集团在上海组建的新能源实验室正式落成揭牌，是上海市目前功能最全的新能源实验室；收购湖北中佳合成制药股份有限公司，具备了原料药GMP生产体系和生产能力；收购贵州鼎盛鑫检测有限公司，深化了在电梯等特种设备领域的战略布局。产能方面，2023年，集团山东总部大厦进入装修阶段即将投产，郑州公司新大楼通过主体验收进入装修阶段即将投产，集团西北总部大厦-研发试
    验中心项目封顶。
    毛利率同比提升，减值损失导致净利率同比下滑。2023年，由于占公司收入80.10%的生命科学与健康环保板块毛利率同比提升10.88pct，公司整体毛利率同比提升7.21pct至42.76%。公司销售费用同比增长0.82%至3.68亿元，销售费用率同比提升5.21pct至14.92%。同时，公司较2022年多计提资产减值损失0.28亿元，多计提信用减值损失0.19亿元，由于处置资产导致损失0.23亿元（2022年为0.01亿元）。综合以上因素，公司净利率同比下滑4.2pct至4.42%。
    2024Q1业绩短期承压，应收账款管理略见成效。2024Q1客户订单较少（属行业淡季），公司营收与利润短期承压；公司加强应收账款管理，应收票据与应收账款同比减少0.35亿元至9.36亿元。
    盈利预测和投资评级考虑到2024Q1公司订单与业绩承压，但资产与信用减值风险在2023年已大规模释放，我们调整公司2024/2025/2026年营业收入预测分别至25.06/28.02/31.97亿元；归母净利润分别为2.67/3.14/3.72亿元，对应PE分别为21/18/15倍，维持“增持”评级。
    风险提示传统业务订单增速不及预期；新业务拓展进度不及预期；并购节奏不及预期；公司业绩增速不及预期；并购整合效果不及预期；实验室产能释放速度不及预期。
   

2024年一季度业绩点评：低点已过，业绩加速释放

亚太股份(002284)
    投资要点
    公司公告：公司发布2024年一季报，业绩符合预期。2024Q1实现营业收入10.22亿元，同环比+16.16%/-11.80%；实现归母净利润0.61亿元，同比+58.61%，环比扭亏为盈；实现扣非归母净利润0.52亿元，同环比+99.30%/+548.62%。
    摆脱一次性费用影响，24Q1业绩如期兑现。23Q4公司归母净利润为0.0亿元，主要为可转债到期赎回支付的票面及补偿利息增加导致当季度财务费用大幅增加所致，表观业绩承压。2024年Q1公司实现归母净利润0.61万元，归母净利率为5.9%，达到2017年以来最高水平，预计为产能利用率提升/原材料价格下降等因素导致。拆分来看，24Q1公司毛利率为16.1%，同环比+0.1pct/-0.2pct；期间费用率为12.7%，同环比+1.1pct/-3.5pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.9%/5.4%/6.8%/-1.4%，同比分别+0.2pct/-0.0pct/+1.2pct/-0.1pct，环比分别+0.8pct/+1.0pct/+1.2pct/-6.5pct。
    在手订单饱满，电子+线控产品加速落地。2023年公司新启动136个项目，其中有58个项目涉及汽车电子控制系统产品；公司新量产93个项目，包括了重庆长安、吉利汽车、广汽、合创汽车、一汽红旗、上汽通用五菱、上汽大通、奇瑞汽车等多个项目。2024年Q1公司获得多个制动项目定点，One Box线控制动产品IBS加速落地，智能化趋势下线控制动逐步成为标配，公司作为行业率先一批实现线控制动产品量产的公司有望打开更大市场。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司新产品爬坡仍需时间，我们下调公司2024/2025年营收预测为46/55亿元（原为56/67亿元），预计2026年营业收入为64亿元，同比分别+19%/+20%/+16%；下调2024/2025年归母净利润1.9/2.4亿元（原为2.4/3.0亿元），预计2026年归母净利润为2.8亿元，同比分别+101%/+25%/+16%，对应PE分别为30/24/21倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车行业销量不及预期；新产品开发不及预期；新客户开拓不及预期。

公司事件点评报告：毛销差同比扩大，释放业绩弹性

青岛啤酒(600600)
    事件
    2024年04月29日，青岛啤酒发布2023年一季度业绩报告。
    投资要点
    毛销差扩大，高端化升级推升盈利能力
    公司2024年一季度营收101.50亿元（同比-5.19%），归母净利润15.97亿元（同比+10.06%），扣非归母净利润为15.13亿元（同比+12.11%）。2024年一季度毛利率为40.44%（同比+2.12pcts），净利率15.99%（同比+2.23pcts）；销售费用率为12.83%（同比-1.02pcts），管理费用率为3.40%（同比+0.41pct），毛销差为27.62%（同比+3.14pcts）。
    结构持续升级，吨价同比提升
    分品牌看，2024年一季度青岛啤酒总销量218.4万千升（同比-7.58%），其中主品牌/其他品牌销量分别为132.2/86.2万千升，分别同比减少5.64%/10.40%；平均吨酒价格实现4647.44元/千升（+2.54%）。2024年一季度公司中高端以上啤酒销量96万千升（同比-2.44%）。
    盈利预测
    公司2024年一季度销量同比下滑主要与2023年一季度同期高基数及2024年全年发货节奏变化有关，预计全年仍有望维持总销量的同比持平。预计2024-2026年EPS为3.64/4.20/4.80元，当前股价对应PE分别为22/19/17倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、旺季销售不及预期、原材料上涨风险、高端化进程受阻等。

2023年年报及2024年一季报点评报告：销售改革持续推进，核心产品快速放量

吉贝尔(688566)
    事件:
    吉贝尔2024年4月26日发布公告：2023年，公司实现营业收入8.61亿元，同比增长31.49%；归母净利润2.19亿元，同比增长41.65%；扣非归母净利润2.09亿元，同比增长49.99%。2024年一季度，公司实现营业收入1.94亿元，同比增长17.47%；归母净利润0.53亿元，同比增
    长38.15%；扣非归母净利润0.52亿元，同比增长37.25%。
    投资要点:
    销售改革持续推进，业绩保持高速增长2023年，公司实现营业收入8.61亿元，同比增长31.49%；归母净利润2.19亿元，同比增长41.65%；扣非归母净利润2.09亿元，同比增长49.99%。2024年一季度，公司实现营业收入1.94亿元，同比增长17.47%；归母净利润0.53亿元，同比增长38.15%；扣非归母净利润0.52亿元，同比增长37.25%。公司持续强化营销体系建设，优化营销策略、扩大营销团队、优化组织架构，持续强化院线、尼群洛尔和OTC三大事业部建设。
    营销网络体系不断加强，两大核心产品快速放量公司营销网络日趋完善，通过专家网络+学术推广，以专家网络为基础开展学术推广活动，产品推广效果显著。2023年，公司利可君片销售收入6.53
    亿元，同比增长29.91%；尼群洛尔片销售收入0.90亿元，同比增长61.04%。
    推动技术研发创新，强化公司核心竞争力公司构建了以复方制剂研发技术、氘代药物研发技术、脂质体药物研发技术为支撑的研发技术平台，不断丰富在研产品管线，积极推进产品研发进展，抗抑郁新药JJH201501已完成IIb期临床试验，II期临抗肿瘤新药JJH201601已取得《药物临床试验批准通知书》，批准本品单药在晚期实体瘤中开展临床试验，目前正在开展I期临床研究，已完成多个剂量组的受试者入组和给药，公司其他在研新药正在按照国家新药研究要求持续推进床试验已在国家药品监督管理局药品审评中心相关登记平台公示。
    盈利预测和投资评级我们预计2024-2026年公司营业收入10.85、13.71和17.29亿元，归母净利润2.94、3.71和4.70亿元，EPS1.55、1.96和2.49元，对应PE估值为17.08X、13.53X和10.66X。基于公司持续推进营销改革，聚焦核心产品市场开发，销售持续快速放量，积极推动创新研发，强化公司核心竞争力，维持“买入”评级。
    风险提示政策导致产品失去部分销售市场的风险，产品销售推广不及预期的风险，营销改革不及预期的风险，研发进展不及预期的风险，集采降价导致产品销售出现严重下滑。
   

天味食品24年一季报点评：盈利能力持续提升

天味食品(603317)
    主要观点：
    公司发布2024年一季报
    Q1：收入8.53亿（+11.34%），归母1.76亿（+37.2%），扣非1.47亿（+23.47%）。
    收入略低于市场预期，利润超预期。
    收入：中式增长由食萃驱动
    产品：火锅调料/中式复调/香肠腊肉冬调分别同比+1.2%/+17.8%/+21.8%，火锅调料景气度较差影响整体增速，中式增长由食萃并表拉动。
    渠道：Q1剔除食萃并表影响，预计内生部分同比实现中个位数增长。食萃业务聚焦小B端发展，后续协同效率高。
    盈利能力趋势向上
    Q1毛利率同比+3.4pct至44.05%，原材料成本下行驱动。
    Q1销售/管理/研发费用率分别变动+2.2/-0.8/-0.1pct，销售费用中营销投放加大，其余费控稳健。
    Q1归母/扣非归母净利率同比分别+3.9/+1.7pct至20.63%/17.22%，盈利能力持续向上。归母净利润及扣非归母净利润差异主要是投资收益较上年增加约0.22亿(千喜鹤项目退出)，同时理财收益提升。
    投资建议
    我们的观点：
    24年成本基本可控，毛利率向上趋势不变，随着费用率优化，盈利能力有望持续提升。公司设置24年收入同比+15%、净利润同比+20%的挑战目标，员工持股计划收入同比+10%为保底目标。
    盈利预测：结合以上，我们预计2024-2026年公司实现营业总收入36.35/41.84/47.55亿元，同比+15.4%/+15.1%/+13.7%；实现归母净利润5.49/6.59/7.75亿元，同比+20.3%/+20.1%/+17.5%；当前股价对应PE分别为27/23/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险，行业竞争加剧，区域扩张不及预期，新品放量不及预期，疫情反复带来动销压力，餐饮修复不及预期，食品安全事件。

2024年一季报点评：多品牌矩阵稳健增长，扣非净利率同比改善

报喜鸟(002154)
    投资要点
    公司公布2024年一季报：24Q1营收13.53亿元/yoy+4.84%，归母净利润2.50亿元/yoy-2.09%，扣非归母净利润2.35亿元/yoy+6.93%，收入在同期基数恢复+国内消费弱复苏环境下小幅正增，扣非归母净利润增长略快于收入、主因毛利率同比提升1.73pct至67.8%，归母净利润同比下滑，主因政府补贴确认时点延后导致Q1政府补助减少（24Q1政府补助1930万元、23Q1为4686万元），我们预计Q2将补回剩余政府补助。
    24Q1哈吉斯、报喜鸟品牌收入微增，乐飞叶、宝鸟双位数以上增长。1）分品牌：我们估计24Q1报喜鸟主品牌、哈吉斯收入同比微增，其中哈吉斯主要受电商渠道备货不足影响，乐飞叶受益于户外赛道高景气度同比增长20%左右，宝鸟同比增长15%-20%、受益于客户拓展延续较快增长趋势。2）分渠道：我们估计24Q1直营/加盟/电商收入分别同比增长低个位数/增长高个位数/下滑5%-10%，加盟同比增长高个位数受益于报喜鸟加盟商提货补库，电商收入下滑主因哈吉斯谨慎库存管理策略下电商渠道备货不足、实际终端销售表现较好。
    毛利率、扣非净利润率同比改善。1）毛利率：24Q1同比+1.73pct至67.8%，我们预计主要来自折扣持续控制，品牌力和运营力稳步向上；2）费用率：24Q1期间费用率同比+0.73pct至43.19%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.35/+0.14/-0.11/-0.65pct至36.1%/6.2%/1.59%/-0.78%，销售费用率同比提升主因23Q1疫情放开初期相关营销支出基数较低，财务费用率下降主因利息收入增多；3）归母净利润率：结合毛利率、费用率及其他损益变动（24Q1政府补助同比减少2756万元），24Q1扣非归母净利率同比+0.34pct至17.37%，归母净利率同比-1.31pct至18.5%，我们预计Q2政府补助将增厚利润。
    存货周转健康，经营性现金流有所下滑，整体资金状况良好。1）存货：截至24Q1末存货10.7亿元/yoy-0.61%，存货周转天数同比缩短5天至236天，存货周转改善。2）现金流：24Q1经营活动现金流净额1752万元/yoy-88%，主因Q1预付货品采购定金（预付款同比增多3998万元）以及支付23年年度绩效奖金（应付职工薪酬同比减少1.2亿元），截至24Q1末货币资金24.59亿元/yoy+44%，主因理财产品到期收回带动投资活动现金流净额同比增多3.4亿元、收回定期存款带动筹资活动现金流净额同比增多8089万元，账上资金充沛。
    盈利预测与投资评级：公司为国内多品牌中高端男装领先企业，24Q1在低迷的市场环境下收入个位数增长，毛利率及扣非净利润率同比改善，归母净利润受政府补贴确认时点延迟影响小幅下滑，我们预计政府补助将在Q2补回。4月以来随气候转暖带动春夏装销售，流水表现较3月改善。考虑国内消费环境偏弱，我们将24-25年归母净利润预测值从8.39/9.84亿元调整至8.06/9.29亿元，增加26年预测值10.69亿元，对应24-26年PE分别为10/9/8X，维持“买入”评级。
    风险提示：经济及消费疲软，小品牌培育期较长等。

2023年报及2024Q1点评：毛利率创IPO以来新高，海外业务占比快速提升

华测导航（300627）
    事件：公司4月18日公告，2023年公司营收（26.78亿元、+19.77%）归母净利润（4.49亿元，+24.32%），扣非归母净利润（3.72亿元+31.13%），毛利率（57.77%，+1.12pcts），净利率（16.57%，+0.45pcts）
    公司4月25日公告，2024年01公司营收（6.17亿元，+20.53%），归母净利润（1.03亿元，+30.35%），扣非归母净利润（0.87亿元，+40.42%），毛利率（58.80%，-0.37pcts），净利率（16.29%，+0.93pcts）。
    各板块收入持续增长，毛利率创IPO以来历史新高
    公司主要从事北斗高精度卫星导航定位相关软硬件技术产品的研发生产和销售，并为行业客户提供数据应用及系统解决方案。目前公司产品及服务主要应用在建筑与基建、地理空间信息、资源与公共事业、机器人与自动驾驶四大下游板块
    2023年，公司营收（26.78亿元、+19.77%）、归母净利润（4.49亿元、+24.32%）、毛利率（57.77%，+1.12pcts）以及净利率（16.57%，+0.45pcts）持续增长，毛利率创IPO以来新高，ROE（16.27%，+0.97pcts）亦有所提升。营收和利润的增长主要系公司积极拓展行业应用，打造公司品牌影响力，大力开拓海外市场所致。毛利率和净利率的提升主要系公司不断优化产品设计、自研核心元器件，有效控制费用支出，实现降本控费、提质增效所致
    具体到公司四大下游板块，资源与公共事业板块收入（11.27亿元，+41.29%）快速增长，毛利率（57.26%，-0.57pcts）保持平稳；建筑与基建板块收入（9.66亿元，+5.29%）平稳增长，毛利率（64.57%+2.82pcts）有所提升；地理空间信息板块收入（4.25亿元，+0.73%）平稳增长，毛利率（47.50%，+1.53pcts）有所提升；机器人与自动驾驶收入（1.60亿元，+61.64%）显著增长，毛利率（47.55%，+2.31pcts）持续提升。
    分区域看，公司国外市场营收（7.19亿元，+47.51%）显著增长，国内市场营收（19.59亿元，+12.04%）增速较平稳。国外市场营收占比（26.85%，+5.07pcts）显著提升，国外市场毛利率（72.67%，+0.57pcts）有所提升。公司已建立了直销与经销并重的全国营销体系，并在海外建立了强大的经销商网络。日前，公司在全国主要省份均拥有销售子公司，并在美国、东南亚等8个国家地区设有分支机构。
    2024年Q1，公司营收（6.17亿元，+20.53%）和归母净利润（1.03亿元，+30.35%）持续增长
    我们判断，随着公司在高精度导航各大应用场景的加速布局和海外市场的大力开拓，公司营收和利润有望持续增长，海外收入占比有望进一步提升。
    费用率稳中有降，研发投入持续增长
    2023年，公司三费费用率（27.06%，-0.50pcts）稳中有降。其中，管理费用率（7.36%，-0.89pcts）降幅明显，主要系股权激励摊销降低；销售费用率（19.74%，-0.22pcts）有所下降；财务费用为-113万元，较去年同期增加了1344万元，主要系公司因汇率变动产生的汇兑损益变动所致。研发投入方面，公司研发投入总额（4.62亿元，+14.66%）持续增长，研发投入占营收的比例（17.25%，-0.77pcts）仍维持在较高水平，研发强度相对稳健。
    经营性现金流稳步增长，公司积极生产备货
    2023年，公司经营活动产生的现金流量净额（4.45亿元，+25.92%）稳步增长，主要系销售商品收到的现金增加所致。公司应收账款（7.96亿元，+7.41%）虽有所增长，但应收账款占营收的比例（29.70%，-3.42pcts）有所下降，表明公司经营活动相对稳健。存货（4.86亿元，+14.33%）持续增长，特别是库存商品（2.02亿元，+49.97%）明显增长，凸显公司在手订单充裕或对需求增长充满信心，正在积极生产备货
    募投项目即将达到可使用状态，公司整体竞争力有望提升
    公司的两个募投项目（北斗高精度基础器件及终端装备产能建设项目智能时空信息技术研发中心建设项目）将于2024年6月达到可使用状态，投项目的建成将在研发能力、产品性能、生产规模、管理能力等方面全面提升公司现有高精度卫星导航定位应用业务的整体竞争实力，完善相关应用领域的产业布局，推动业务的快速发展，短期内公司营收和利润有望持续增长，毛利率有望保持平稳
    聚焦高精度定位技术，布局多个行业场景应用
    公司多源融合的高精度定位技术日前主要应用在建筑与基建、地理空间信息、资源与公共事业、机器人与自动驾驶四大板块。建筑与基建板块，公司主要基于多种高精度导航定位装备，为建筑、工程等客户的勘测、设计、施工等工作环节提供高精度位置信息。公司在报告期内推出了“视频测量RTK”高精度接收机智能装备和多个施工自动化产品，公司高精度接收机智能装备销量稳定增长，在国际市场也保持较快增长。地理空间信息板块主要是现代测绘技术、信息技术、通讯技术等多种技术相结合的领域，公司通过测量装备组合，服务于测量测绘领域的客户。报告期内，公司的三维智能测绘、无人船测绘业务保持着良好的发展态势，公司无人机相关应用及培训业务涉足低空经济领域，将迎来新的业务增长空间。资源与公共事业板块主要系公司为农林业和公共事业客户提供高精度导航定位服务。农机自动驾驶方面，公司实现了农机自动驾驶业务的快速增长，产品销往68个国家；自动化形变监测方面，公司已累计在全国千余座水库安装万套监测设备。机器人与自动驾驶板块，公司依托组合导航算法的技术优势，为自动驾驶乘用车、物流机器人等提供组合导航板卡/模组/天线终端等产品。截至目前，公司已经被指定为多家车企的自动驾驶位置单元业务定点供应商，部分相关车型已实现量产。
    随着未来高精度导航技术与自动驾驶、智慧城市、低空经济等新兴市场的融合，公司的高精度导航定位技术有望向更多行业拓展场景应用。根据我们发布的《飞雪迎春到—一军工行业十问十答&2024年投资策略》，高精度导航应用市场是未来几年卫星导航市场持续快速发展的重要驱动力，高精度应用市场复合增速有望超过20%。华测导航作为国内高精度卫星导航定位产业的代表企业，底层增速相对确定。
    我们认为，华测导航的未来成长曲线可以分成三个阶段，具体如下：
    1、短期：海外市场的加速拓展、有望带动公司增收增利，各版块下游需求确定，整体营收和利润向好：
    2、中期：高精度导航定位技术在国内施工自动化、农机自动驾驶、能测绘等领域仍有较大成长空间，随着技术的成熟和应用的推广，公司收入持续性无忧；
    3、长期：公司积极开拓新型场景应用，长期有望借力自动驾驶、低空经济等新兴领域的东风，重塑行业格局。
    多次实施股权激励，激发内生增长动力
    公司自上市以来累计实施6次股权激励，累计激励员工超2600人次2023年12月8日，公司发布2023年限制性股票激励计划。本次激励计划首次授予的激励对象共计870人，拟向激励对象授予不超过1，650.00万股限制性股票（约占总股本的3.04%），其中首次授予1.500.00万股（约占总股本的2.76%），授予价格每股25元。满足公司层面业绩考核要求的考核目标（对应考核年度为2024-2026年）是以2023年扣非归母净利润为基数，当年扣非归母净利润增长率分别不低于10%、20%、40%
    本次激励计划预计在2024年将产生5，345.75万元的摊销费用，对公司短期的净利润有所影响，但股权激励将进一步提升员工的凝聚力、团队稳定性，并有效激发核心团队的积极性，从而提高经营效率，给公司带来更高的经营业绩和内在价值
    投资建议
    1.行业层面，未来几年高精度导航应用市场复合增速有望超过20%，公司深度聚焦高精度卫星导航应用，底层增速相对确定；
    2.业务层面，随着公司高精度导航定位技术及其在各领域的应用推广发成熟，募投项日达到可使用状态，同时在海外市场加速拓展的带动下叠加低空经济的催化，公司下游各细分市场的需求将逐步起量，支撑公司在中长期的业绩确定性
    3.经营层面，随着公司营销效率的不断提升，费用率或将企稳回落带动利润的持续增长，同时，持续的研发投入也会助力公司高情度导航定位技术在更多行业和场景的应用落地，开拓卫星导航的新兴市场。基于以上观点，我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为32.34亿元、39.27亿元和47.74亿元，归母净利润分别为5.50亿元、6.77亿元及8.35亿元，EPS分别为1.01元、1.24元、1.53元，维持“买入”评级，目标价为36元，分别对应36倍、29倍及23倍PE。
    风险提示
    我国卫星导航产业发展不及预期的风险；公司产品所处市场竞争激烈盈利能力或出现进一步下滑的风险；汇率波动造成的产品出口与汇兑损失风险；公司募投项目未及预期的风险

2023年报及2024Q1点评：收入与归母净利润再创新高，第二曲线快速增长

中科星图(688568)
    事件：公司4月15日公告，2023年公司营收（25.16亿元，+59.54%），归母净利润（3.43亿元，+41.10%），扣非归母净利润（2.30亿元，+37.02%),毛利率(48.33%,-0.53pcts),净利率(19.16%,-0.09pcts)。
    公司4月26日公告，2024年Q1公司营收（4.19亿元，+56.43%），归母净利润（193.99万元，-62.08%），扣非归母净利润（-1276.83万元，-75.32%),毛利率(48.06%,-3.39pcts),净利率(4.19%,+0.00pcts)。
    各类业务拓展均有成效，营收与归母净利润创同期新高
    2023年，公司营收（25.16亿元，+59.54%）、归母净利润（3.43亿元，+41.10%）以及扣非归母净利润（2.30亿元，+37.02%）均创同期新高，毛利率（48.33%，-0.53pcts）和净利率（19.16%，-0.09pcts）保持平稳。营收和利润的增长主要系公司实现对各细分行业赛道的渗透，业务规模扩大所致。毛利率和净利率在公司收入显著提升的情况下，依然保持平稳，我们判断，公司在集团化、生态化发展战略下，费用管控能力逐步提升。2024年Q1，公司营收（4.19亿元，+56.43%）持续高速增长。
    分行业来看，特种领域收入（8.36亿元，+15.69%）平稳增长，毛利率（38.66%，-0.21pcts）保持平稳；航天测运控收入（2.29亿元，+61.08%）显著增长，毛利率（52.16%，-10.84pcts）虽有所下滑，但仍保持在高位；智慧政府收入（7.42亿元，+106.87%）显著增长，毛利率（48.95%，+2.25pcts）有所提升；气象生态收入（3.82亿元，+101.58%）显著增长，毛利率（57.09%，-5.64pcts）虽有所下滑，但仍保持在高位；企业能源收入（2.31亿元，+111.74%）显著增长，毛利率（58.93%，-2.30pcts）虽有所下滑，但仍保持在高位；此外，第二增长曲线业务，即云服务业务实现收入2,080.41万元，进入早期收获阶段。
    我们判断，随着公司在数字孪生水利、低空经济、深海探测等细分领域的加速布局，智慧政府、航天测运控、气象生态、企业能源等业务板块有望保持较快增长。而作为公司中长期布局的第二增长曲线也有望迎来持续爬升。
    费用率稳中有降，研发投入持续增长
    2023年，公司三费费用率（14.02%，-1.01pcts）显著下降，规模效应逐步显现。其中，销售费用率（7.45%，-1.32pcts）下降幅度较大，我们判断，公司在开拓市场时，进一步提升费用管控能力所致。研发投入总额（5.72亿元，+67.02%）持续增长，研发投入占营收的比例（22.74%，+1.02pcts）稳定提升，研发人员达到1335人（较去年同期增长31.92%），约占员工总数的61%。
    加大回款管理力度，在手订单丰富
    2023年，公司加大回款管理力度，经营活动产生的现金流量净额（1.25亿元，去年同期为-0.29亿元）由负转正。存货（3.91亿元，+0.55%）与预付款项（1.36亿元，+46.92%）持续增长，凸显公司下游需求旺盛，在手订单丰富。此外，公司应收账款（17.84亿元，+67.89%）显著增长，回款管理仍是公司未来的一项重要工作。
    赛马机制成效显现，第一增长曲线稳步增长
    公司依托数字地球基础软件系列产品，在特种领域、航天测运控、智慧政府、气象生态、企业能源等领域均有布局。公司通过“赛马”机制，持续遴选产品创新能力强、经营业绩增长迅速、内控管理体系趋于完善的子公司作为集团“赛马”子公司进行重点发展，支持其走向资本市场，持续推动公司第一增长曲线。报告期内，星图亿水、星图维天信、星图金能相继成立。目前，航天测运控板块的星图测控已进入北交所问询阶段，气象生态板块的星图维天信已在新三板挂牌。2023年，以赛马机制为核心的第一增长曲线实现平稳较快发展，特种领域行业平稳增长，较同期增幅15.69%。航天测运控、智慧政府、气象生态以及企业能源行业较同期增幅明显，分别为61.08％、106.87％、101.58％、111.74％。
    根据我们发布的《飞雪迎春到—-军工行业十问十答&2024年投资策略》，“十四五”期间，卫星遥感下游数字政府建设、实景三维、灾害监测等toG领域需求不断，遥感卫星发射节奏加快，卫星遥感产业下游市场需求有望维持在40%左右的增速。我们认为，中科星图作为国内卫星应用产业的上市公司代表，受益于国内卫星应用下游市场持续的高景气，叠加公司“赛马”机制的核心驱动力，其第一增长曲线有望持续保持平稳较快增长。
    在线数字地球项目稳步推进，第二增长曲线提前进入收获阶段
    在确保第一增长曲线业务平稳较快发展的同时，公司以云服务模式打造第二增长曲线业务，高效赋能空天信息开发者，持续推动商业变现。报告期内，第二增长曲线业务收获个人认证开发者2.09万户、企业认证开发者2.12万户，开发者基于数字地球在线能力构建活跃的生态应用1.38万个，累计触达4,555万个终端用户，实现收入2,080.41万元。作为第二增长曲线的重要支撑，公司定增项目—-GEOVIS Online在线数字地球建设项目稳步推进，该项目于2022年开始建设，规划建设期为4年，截至报告期末，累计投入进度37.40%，预计2025年12月达到预定可使用状态。
    我们认为，伴随公司定增项目稳步推进，公司数字地球产品有望通过线上触达C端，快速抬升应用市场天花板，第二增长曲线或将迎来持续爬升。
    加速布局低空经济，估值天花板有望提升
    2023年12月中央经济工作会议提出“打造生物制造、商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业”；与此同时，地方政府纷纷出台对应政策，大力支持低空经济发展，并将其写入政府工作报告。低空经济开始受到市场关注。
    公司自2020年开始部署低空经济领域，前期已具备低空通航产品及项目基础，可面向低空物流、通航运输、城市管理、公共服务等领域应用场景提供综合解决方案。公司参股子公司北斗伏羲是国内第一家城市超低空空域北斗导航图的专利拥有企业，已经在深圳、合肥、衢州、成都等多个城市打造低空空域新型基础设施建设项目。2024年4月11日，莱斯信息与中科星图就共同推动落地低空经济合作事宜进行深入交流，达成了共同打造低空经济产业生态共识，将针对低空+物流、低空+城市治理、低空+应急等多个“低空+”场景应用领域开展合作。4月12日，北斗伏羲与中铁建领导一行在朝阳市双塔区座谈。北斗伏羲总经理报告了朝阳市低空空域基础设施及应用场景项目建设方案，该项目总投资1.3亿元，重点打造“1+2+N”示范场景，包括1套低空空域基础设施、2个市场化运营中心以及5个应用场景，该项目将由辽宁低空空域运营管理有限公司与北斗伏羲公司共同投资建设。预计该项目将于5月份在双塔区正式启动，并将同步举办低空经济高峰论坛。
    低空经济是国家战略性新兴产业之一，是新质生产力的重要抓手。我们认为，公司在低空经济领域的加速布局，有望拓展公司的业务规模，加速构成以“商业航天+低空经济+数字经济”为一体的新质生产力，提升估值天花板。
    投资建议：
    我们认为，公司背靠中国科学院空天信息创新研究院，长期深耕卫星应用下游市场，在相关领域中具有较强的技术竞争力，具体观点如下：
    1.行业规模层面，“十四五”期间，卫星遥感产业下游的数字政府建设、实景三维、灾害监测等toG领域需求不断，市场需求有望维持在40%左右的增速。
    2.公司业务层面，公司赛马机制有望持续推动第一增长曲线平稳快速增长，公司第二增长曲线有望随着定增项目的稳步推进，迎来持续爬升。同时，公司积极布局低空经济，估值天花板有望抬升。重点关注公司政企端业务和线上业务拓展情况。
    3.公司经营层面，公司费用管控能力提升，规模效应显现，在手订单丰富。重点关注公司回款速度。
    基于以上观点，我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为35.30亿元、48.96亿元和65.95亿元，归母净利润分别为4.63亿元、6.14亿元及7.93亿元，EPS分别为1.27元、1.69元、2.17元，维持“买入”评级，目标价为68元，分别对应54倍、40倍及31倍PE。
    风险提示
    卫星应用下游市场不及预期；遥感卫星发射节奏不及预期；公司产品所处市场竞争激烈，盈利能力或出现进一步下滑；募投项目建设不及预期。

氨纶拖累业绩，芳纶涂覆隔膜驱动增长

泰和新材(002254)
    事件 公司发布2023年度报告和2024年一季报，2023年公司实现营业收入39.25亿元，同比增长4.67%；归母净利润3.33亿元，同比下降23.59%。2024年一季度实现营业收入9.66亿元，同比下降4.55%；归母净利润0.25亿元，同比下降81.43%。
    芳纶业务稳步增长，氨纶盈利下降拖累2023年业绩 2023年公司积极推动各项目建设，主营产品产销放量，营业收入同比增长4.67%。其中，公司实现氨纶产销量63218、51550吨，同比分别增长60.51%、28.57%；芳纶产销量18948、17154吨，同比分别增长25.86%、21.32%；氨纶、芳纶销售毛利率分别为-3.00%、40.82%，同比分别变化-3.16、0.36个百分点。分业务来看，芳纶系列产品随着产能的逐步释放，利润稳步提升；氨纶行业竞争愈发激烈，产品价格持续下跌，且公司新产能集中投放，产线调试期过长，导致氨纶业务出现较大亏损。2023年芳纶业务的增长不足以弥补氨纶利润的下滑，公司整体业绩承压回落。24Q1氨纶盈利同比大幅下降，仍是拖累公司业绩的主因。
    氨纶行业短期供应压力较大，静待景气筑底回升 2023年国内氨纶产能约123万吨/年，同比增长13%。随着下游需求的恢复和应用领域的拓展，2023年氨纶需求量有所提升，但由于产能扩张加速，行业持续供过于求，多数企业处于亏损状态。展望2024年，一方面下游纺织服装行业需求有望回暖，但氨纶行业预计新增产能30万吨/年，扩产高峰下，预计氨纶价格将围绕成本线窄幅波动。公司氨纶拥有烟台、宁夏双基地，截至2023年年末，氨纶名义产能约10万吨/年，居国内第五。2023年公司通过实施新旧动能转换，氨纶生产效率提升、生产成本有所降低，目前国内市占率约5%-10%。我们认为，短期氨纶受供应压力，景气或低位运行；中长期来看，下游纺服需求有望稳步增长，静待产能消化下的景气筑底回升。
    芳纶发展前景广阔，产能扩张巩固龙头地位 伴随我国个体防护装备标准的宣贯、国家对个体防护装备配备要求的提高，阻燃防护市场需求有望不断扩大；锂电隔膜芳纶涂覆也将打开芳纶新的成长空间；同时芳纶特别是对位芳纶方面存在较大的进口替代和出口空间。2023年年末，公司芳纶名义产能约26000吨/年，公司已成为全球规模领先、品种结构齐全的龙头企业之一，国内市占率约50%-60%。目前，公司在建产能26000吨/年，芳纶有技术壁垒、市场门槛高，公司技术成熟、可量产，通过持续加码芳纶业务，有望持续巩固行业龙头地位。
    联合星源材质发布芳纶涂覆隔膜新品，共绘全球隔膜材料新篇章 近期，公司和星源材质共同注资成立了烟台星和电池材料科技有限公司，双方利用各自在材料科学和锂电池技术方面的专长，联手打造高品质星和SAFEBM芳纶涂覆隔膜。相较于现在主流陶瓷或者PVDF涂覆，星和SAFEBM芳纶涂覆隔膜具有更优的热性能、吸液、保液性能、更轻的比重，能提高电池的电性能、安全性以及制造效率，特别是在电动汽车和大规模储能解决方案中的应用潜力巨大。未来星和SAFEBM芳纶涂覆隔膜具备进一步降本空间，同时凭借优异的性能，在涂覆材料中渗透率有望快速提升。我们认为，随着公司芳纶涂覆隔膜业务的稳步推进，未来有望贡献新的利润增长点。
    投资建议 预计2024-2026年公司营收分别为41.49、50.04、60.66亿元；归母净利润分别为2.98、4.01、6.06亿元，同比分别变化-10.65%、34.83%、50.98%；EPS分别为0.34、0.46、0.70元，对应PE分别为32.40、24.03、15.91倍，维持“推荐”评级。
    风险提示 下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅上涨的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

公司信息更新报告：2024Q1业绩改善，拟收购京隆科技增强成长动能

通富微电(002156)
    公司2024Q1业绩同比高增，毛利率持续改善，维持“买入”评级
    公司发布2024年一季报，公司2024Q1实现营业收入52.82亿元，同比+13.79%，环比-16.98%；归母净利润0.98亿元，同比+2064.01%，环比-57.75%；扣非净利润0.95亿元，同比+140.23亿元，环比-56.88%。毛利率12.14%，同比+2.69pcts，环比-0.49pcts。我们维持公司2024-2026盈利预测，预计2024/2025/2026年归母净利润为9.77/12.59/16.39亿元，对应2024/2025/2026年EPS为0.64/0.83/1.08元，当前股价对应PE为33.0/25.6/19.6倍。我们看好公司作为国内封测龙头，在周期复苏的弹性以及先进封装的成长性，维持“买入”评级。
    拟收购京隆科技26%股权，将为公司带来稳定财务回报
    公司拟以自筹资金13.78亿元（含税金额）收购京元电子通过KYEC持有的京隆科技26%股权。据半导体行业观察，京隆科技为京元电子在中国大陆地区的唯一测试子公司，晶圆针测量每月产能达6万片，IC成品测试量产能可达6000万颗/月。服务领域包括晶圆针测、IC成品测试及晶圆研磨/切割/晶粒挑拣。产品线涵盖Memory、Logic、Mixed-Signal、SoC、CIS/CCD、LCD Driver、RF/Wireless，测试机台总数已超过300台，其中驱动IC、eFlash的测试规模，已达中国地区领先的地位。据公司公告披露，京隆科技2022/2023年营收分别为21/21.5亿元，净利润分别为4.6/4.2亿元，对应净利率21.94%/19.67%。收购京隆科技部分股权可提高公司投资收益，为公司带来稳定的财务回报，为全体股东创造更多价值。
    2D+等封装技术验证通过，加速拓展先进封装产业版图
    截至2023年底，公司超大尺寸2D+封装技术、3维堆叠封装技术、大尺寸多芯片chip last封装技术已验证通过。公司计划2024年在设施建设、生产设备、IT、技术研发等方面投资共计48.9亿元，持续大力投资2D+等先进封装研发，积极拉通Chiplet市场化应用，提前布局更高品质、更高性能、更先进的封装平台，不断强化与客户的深度合作，拓展先进封装产业版图。
    风险提示：行业景气度复苏不及预期、产能建设不及预期、新品研发不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：汽车零部件业务超额144%业绩承诺，资产注入开启汽车配套与能源产业新赛道

航天智造(300446)
    报告摘要
    事件：公司4月22日公告，2023年实现营收（58.60亿元，+20.10%），归母净利润（4.23亿元，+61.36%），扣非归母净利润（2.28亿元，+19814.23%，扭亏盈利2.28亿元），毛利率（23.29%，+1.80pcts），净利率（8.97%，+1.35pcts）。
    2024年Q1公司实现营收（18.96亿元，+70.14%），归母净利润（1.67亿元，+295.34%），扣非归母净利润（1.47亿元，+43284.09%），毛利率（18.48%，-0.99pcts），净利率（10.14%，+3.79pcts）
    公司2023年营收快速增长，归母净利润实现高速增长
    2023年公司营收（58.60亿元、+20.10%）快速增长，主要系汽车零部件、油气装备与高性能功能材料三大业务板块收入均实现了快速增长所致毛利率（23.29%，+1.80pcts）有所提升。归母净利润（4.23亿元，+61.36%）高速增长、净利率（8.97%，+1.35pcts）有所提升，主要系公司三费费用率（7.33%，-0.28pcts）有所下降、信用减值损失（196.00万元，同比减少287.40万元）、营业外收入（815.54万元，同比增加468.94万元）等原因所致
    2024年Q1公司营收（18.96亿元，+70.14%）高速增长，主要系报告期汽车零部件业务收入增加所致。毛利率（18.48%，-0.99pcts）略有下降归母净利润（1.67亿元，+295.34%）高速增长、净利率（10.14%，+3.79pcts）有所提升，主要系公司期间费用率（8.25%，-4.64pcts）有所下降、享受增值税加计抵减政策导致其他收益（2775.56万元，+204.27%）、资产处置收益（38.11万元、+1556.73%）以及营业外收入（98.92万元，+151.01%）大幅增长等原因所致
    三大板块业务持续向好，盈利能力进一步提升
    公司报告期内重大资产重组完成后，日前主要从事汽车零部件、油气完成面装备和高性能功能材料三大业务
    ①汽车零部件业务：2023年实现营收（50.84亿元，+20.74%）快速增长，营收占比86.76%，毛利率（18.69%，+2.16pcts）有所提升。公司汽车零部件业务由子公司航天模塑开展，2023年业绩承诺净利润金额为0.96亿元，实现金额2.36亿元（完成率243.94%），2024-2025年业绩承诺期内净利润分别达到1.06亿元和1.14亿元
    公司主要产品包括汽车内外饰件、发动机轻量化部件、智能座舱部件和模具等。报告期内，公司合计为1095万辆整车提供零部件（占全国乘用车总销量的42%，同时积极布局新能源汽车领域业务，已成功为长安汽车、吉利汽车、广汽埃安、比亚迪等主流汽车厂商的多款新能源车型提供量产配套；已成功进入多家造车新势力的供应商体系并开展内外饰件产品的协同设计，部分产品已获得量产订单。
    ②油气装备业务：2023年实现营收（5.80亿元，+15.24%）快速增长，营收占比9.90%，毛利率（58.22%，+0.37pcts）。油气装备业务主要由子公司航大能源开展，2023年业绩承诺净利润金额为2.05亿元，实现金额2.16亿元（完成率105.56%），2024-2025年业绩承诺期内净利润分别达到2.26亿元和2.38亿元
    主要产品涵盖射孔器材、高端完井装备和机电控制类产品。从产品的起续、传爆、射孔、火药压裂增产、尾声检测到坐封、井下电子监测与控制等形成了显著的产品系列化、系统化优势。同时正在开发军用爆破器材一系列产品，拓宽业务领域。在页岩气（油）分族射孔装备领域国内市场占有率达到80%以上。起爆器材产能达到355万发，产能利用率95.66%，在建产能80万发。
    ③高性能功能材料：2023年实现营收（1.96亿元，+18.77%）快速增长，营收占比3.34%，毛利率39.10%
    主要产品包括磁条、热敏磁票、汽车内饰膜、压力测试膜、电磁波屏蔽膜、光稳定剂、抗氧化剂等。日前已与京东方、天马微电子、比亚迪等电子、半导体、汽车领域的龙头企业建立稳定合作关系
    研发投入力度创历史新高，加速备货应对下游需求
    费用方面，报告期内，公司费用管控良好，三费费用率（7.33%，0.28pcts）有所下降。其中财务费用（3865.59万元，-29.26%）明显下降主要系利息资本化金额计入在建工程所致；研发费用（3.33亿元，+42.89%）与研发人员数量（745人，+20.94%）快速增长。从公司日前研发投入方向看，主要用于6项高性能材料研发项日、7项汽车零部件研发项日以及6页油气设备领域完井、射孔等研发项目
    现金流方面，公司经营活动产生的现金流量净额（8.38亿元，+15.65%）决速增长，投资活动现金流量净额（-2.24亿元，同比增加0.37亿元）。筹资活动现金流净额（17.30亿元，同比增加22.04亿元）大幅增长，主要系报告期内向特定对象发行股票募集资金所致
    其他财务数据方面，报告期内公司存货（7.43亿元，较期初+70.74%）司比高速增长，预付款项（0.36亿元，+51.06%）高速增长，应付账款（13.91亿元，较期初+40.54%）维持在较高水平。我们判断，公司在手订单或意向客户需求充足，日前正在积极备货备产
    募集资金加大研发投入，质量专项工作与市值管理要求助推高质量发展
    公司于2023年8月完成航天能源和航天模塑的资产注入，2023年11月完成向10名特定对象发行1.79亿股票，发行价格为11.70元/般，募集资金总额21.00亿元，用于页岩气开发智能装备升级改造项目、军用爆破器材生产线自动化升级改造项日、川南航天能源科技有限公司研发中心建设项目、汽车内外饰件扩产项目、成都航天模塑股份有限公司研发中心及模具中心建设项日以及补充流动资金。从项日建设进度来看，截至2023年底，投资项目累计金额达10.86亿元（投资进度51.70%）。项目建设期2-3年全部建成达产后，总体运营期年平均净利润（税后）预计可达约1.44亿元
    我们认为，项目达产后，将为公司三大业务线收入规模持续稳定增长提供坚实基础，也有望在中长期进一步提升公司的核心竞争力
    另一方面，2024年4月，中国航天科技集团有限公司召开了提高控股上市公司质量工作专题推进会，全面对标国务院国资委提高央企控股上市公司质量专项工作的目标和要求。2024年1月，国务院国资委明确提出将全面推开上市公司市值管理考核，“将量化评价中央企业控股上市公司市场表现，客观评价企业市值管理工作举措和成效”。以上政策及举措均有助于公司提质增效推动高质量发展
    投资建议
    公司是中国航天科技七院上市公司平台，2023年完成重大资产重组后明确了“航天+”与“智能制造”的产业主线，成为集汽车零部件设计制造油气装备与工程、高性能功能材料研发应用于一体的具有航天特色的产品与服务提供商。我们的具体观点及投资建议如下：
    1）2023年公司营收实现快速增长，归母净利润迎来了高速增长。整体来看，公司目前三大业务板块均实现了快速增长。其中汽车零部件业务收入占比最大（2023年营收占比86.76%，而油气装备业务的盈利能力最强2023年毛利率为58.22%）
    2）长期来看，汽车零部件业务方面有望受益于中国新能源汽车行业的快速发展，以及公司产品结构升级、关键客户开拓、亮点车型中标、核心技术研发方面取得的突破，进一步提升盈利能力
    3）公司在油气装备领域具备深厚的技术与研发优势，有望进一步结合产业集成、客户资源、管理与品牌等方面的优势，构筑公司核心盈利增长点
    4）高性能功能材料方面，随着消费电子、汽车电子、5G通信的发展功能材料广泛应用于液晶面板、柔性电路板等部件的生产和测试中，以及充分发挥与汽车内外饰件业务板块之间的产业协同效应，业绩有望持续向好
    5）公司积极加大研发投入，从算投情况来看，主要集中在页岩气开发智能装备改造、军用爆破器材生产线自动化升级改造，航天能源研发中心建设，模塑产品研发等。公司有望通过扩产扩能，提升汽车零部件业务的盈利能力以及油气设备领域的收入体量，进一步提升公司整体的盈利能力
    6）航天科技集团提高控股上市公司质量工作专题推进以及国务院国资委明确全面推开上市公司市值管理考核事件均有助于公司提质增效，推动高质量发展
    基于以上观点，我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为64.79亿元、72.96亿元和82.11亿元，归母净利润分别为4.75亿元、5.44亿元及6.24亿元，EPS分别为0.56元、0.64元、0.74元，我们给予买入评级，目标价为22.00元，分别对应39倍、34倍及30倍PE。
    风险提示
    项目建设进度不及预期；下游需求不及预期；上游原材料成本液动

个性化龙头归来，多元化助力成长

学大教育(000526)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，报告期内分别为实现营业收入22.13亿元和7.05亿元，分别同比增长23.09%和35.97%；归母净利润分别为1.54亿元和0.50亿元，分别同比增长10.35倍和8.86倍；每股收益分别为1.31元和0.43元。
    个性化教培龙头再启航，多元发展助力高速成长。2023年公司实现营业收入22.13亿元，同比增长23.09%，其中教育培训服务费收入21.47亿元，同比增长24.12%；归母净利润1.54亿元，同比增长10.35倍。2024年1季度公司收入、利润继续高速增长，实现营业收入7.05亿元，同比增长35.97%；归母净利润0.50亿元，同比增长8.86倍。公司是个性化化教育的开创者和领导者，首创了个性化“一对一”教育辅导模式和体系，具有较强的品牌优势和完善的个性化产品矩阵。“双减”之后，公司快速拓展职业教育、文化服务、教育数字化等领域的产品，具备教学产品快速搭建和设计能力，产品范围包括中等职业教育、高等职业教育、职业培训、产业学院、实习实训、学习能力提升、学业规划、综合素质评价、语言培训等多品类，多元发展助力公司高速成长。
    盈利能力快速提高，现金流持续大幅流入。2021-2024年1季度，公司毛利率分别为26.19%、28.04%、36.50%和32.42%，净利率分别为-21.30%、0.46%、6.88%和7.19%，毛利率和净利率呈现持续回升态势，盈利能力快速提高。公司收入已接近历史最高水平，但员工人数仍处于相对低位，再加上个性化培训的客单价在持续上升，盈利能力提高仍在持续，未来利润增速仍有可能超过营收增速。同时，公司现金流持续大幅流入，2021-2024年1季度，公司销售商品、提供劳务收到的现金分别为20.75亿元、17.16亿元、24.71亿元和9.64亿元，经营性净现金流分别为-0.87亿元、2.16亿元、6.07亿元和4.44亿元。现金流的大幅流入带来了货币资金的大幅增长和银行借款的持续减少，截至2024年3月末，公司货币资金8.24亿元，交易性金融资产3.03亿元，银行借款3.72亿元。
    资产负债率持续下降，合同负债助力快速成长。受历史遗留问题影响，公司负债率保持相对较高的水平，但随着公司经营的持续改善，负债率进入下降通道。2021-2024年1季度，公司资产负债率分别为88.00%、86.70%、81.29%和82.11%，剔除预收款的资产负债率分别为63.78%、63.59%、52.76%和51.32%。公司预收款与合同负债持续走高，2021-2024年1季度，公司预收款分别为1.80亿元、1.36亿元、1.81亿元和1.12亿元，合同负债分别为6.59亿元、5.99亿元、7.18亿元和10.01亿元。预收款和合同负债的快速上升，彰显了公司市场开拓能力的较强，为公司发展提供了动力，助力公司快速成长。
    估值与盈利预测：公司是个性化教育的龙头企业，具有较强的品牌优势和完善的个性化产品矩阵。“双减”之后，公司采取了多元化发展战略，在进一步巩固个性化教育的龙头地位的同时，通过内生+外延双轮驱动，大力发展中高职、职业培训、产业学院、实训基地等业务，公司未来成长性较好。预计2024-2026年公司营业收入分别为27.95亿元、33.86亿元和40.07亿元，分别同比增长26.32%、21.13%和18.34%；归母净利润分别为2.24亿元、3.15亿元和4.22亿元，分别同比增长45.48%、40.76%和34.11%；EPS分别为1.83元、2.58元和3.46元，动态PE分别为35.5倍、25.2倍和18.8倍，动态PB分别为10.2倍、8.5倍和6.9倍，维持公司“买入-A”评级，给予2024年42倍PE，对应目标价76.94元。
    风险提示：招生不及预期，升学情况较差，学费增长缓慢，学生流失严重等风险。
   

2023年报及2024一季报点评：2023年业绩快速增长，持续加强产品品类及下游市场拓展

图南股份(300855)
    事件：
    公司4月19日公告，2023年营收（13.85亿元，+34.12%），归母净利润（3.30亿元，+29.64%），扣非归母净利润（3.17亿元，+26.91%）；毛利率（34.33%，-0.67pcts），净利率（23.86%，-0.82pcts）。2024年一季度营收（3.50亿元，+5.70%），归母净利润（0.91亿元，+8.75%）。
    投资要点：
    公司高温合金保持快速增长，营收和利润规模再创新高2023年，公司营收（13.85亿元、+34.12%），归母净利润（3.30亿元+29.64%），扣非归母净利润（3.17亿元，+26.91%），营收和利润规模再创新高。毛利率（34.33%，-0.67pcts），净利率（23.86%，-0.82pcts）基本保持稳定。202401，公司营业收入（3.50亿元，+5.70%），归母净利润（0.91亿元，+8.75%），营收和利润规模创同期新高。
    公司产品可分为铸造高温合金、变形高温合金、其他合金制品和特种不锈钢四大类
    ①铸造高温合金：公司具备铸造高温合金母合金及铸件能力，该类产品主要用于航空领域。报告期内铸造高温合金营收（6.24亿元，+31.39%），营收占比（45.07%，-0.93pcts），毛利率（45.57%，-0.78pcts），铸造高温合金销售1306.08吨，同比增长30.03%。
    ②变形高温合金：，公司变形高温合金可根据客户需求，加工成棒、管、丝、带等型材，应用于航空、核电、燃气轮机及石油化工领域。变形高温合金营收（4.41亿元，+38.10%），营收占比（31.83%，+0.92pcts），毛利率（24.53%，-0.65pcts），变形高温合金销售2387.77吨，同比增长38.45%。
    ③其他合金制品：报告期内，公司其他合金制品收入（1.83亿元+44.96%），营收占比为（13.22%，+0.99pcts），其他合金制品销售1006.35吨，同比增长12.42%。
    ④特种不锈钢：报告期内，公司特种不锈钢实现收入（0.85亿元，6.91%），营收占比为（6.10%，-2.69pcts）。特种不锈钢销售300.69吨，同比降低12.11%
    2023年，公司期间费用率为（8.04%，-2.26pcts），其中销售费用率（0.73%，-0.08pcts），管理费用率（3.27%，-1.01pcts），规模效应持续增强；财务费用率为（+0.00%，+0.00pcts），保持稳定；研发费用率为（4.04%，-1.17pcts），占比有所下降。
    报告期末，公司存货（4.62亿元，+17.07%），其中在产品占比（33.04%+9.72pcts），库存商品占比（15.95%，+8.25pcts），公司采取“按订单生产”为主、“按计划生产”相辅的生产模式，未来这部分尚未交付的订单有望在2024年得到验收，固定资产、在建工程合计金额8.25亿元，比期初增长77.06%，主要是公司在航空用中小零部件自动化产线等建设项目上持续投入。截止报告期末，公司在手合同金额为6.03亿元，其中预计5.51亿元将于2024年度确认收人
    IPO项目投产初显成效，航空用中小零部件项目建设完成，产能建设有序推进
    截至2023年末，公司IPO项目均已建设完成为公司新增了年产1000吨超纯净高性能高温合金以及年产3300件复杂薄壁高温合金结构件的生产能力，并已逐步产出效益。报告期内，公司募投项目建设实施初显成效公司主导产品产销量均实现稳步增长，较好实现了年度经营绩效目标公司通过全资子公司图南部件开展航空用中小零部件自动化加工产线项目建设，计划形成年产各类航空用中小零部件50万件（套）加工生产能力，截止报告期末，该项目也已建设完成，预计年加工作动筒类零部件2.5万件，摇臂类零部件47.5万件，荧光检测外委零部件141.1万件，检测自产摇臂类零部件47.5万件，检测作动筒1.32万件。
    此外，公司2023年通过全资子公司图南智造开展年产1000万件航空用中小零部件自动化产线项目建设，截止报告期末，正在按计划开展各项建设投入工作，项目建设周期为3年。预计密封件类产品年产量1.98万件，作动简类产品年产量8.03万件，异型结构件类产品年产151.52万件，紧固件类产品839.31万件，项目建成后公司产品品类和收入规模将得到进-步扩展。
    从材料到零部件，公司加强产品品类拓展，布局全产业链公司积极参与的航空领域“小核心、大协作”配套，拓展产品品类，加强与战略客户台作，致力于完善公司产业链布局，资实核心竞争力
    左零部件加工领域，2021年公司通过全资子公司图南部件开展航空用中小零部件自动化加工产线项目建设，现产能建设也已完成。2022年，公司在沈阳围绕主机厂投资图南制造，并通过图南智造开展年产1000万件航空用中小零部件自动化产线项目建设。
    此外，公司通过参股合作，绑定战略客户，完成维修、特种工艺处理、陶瓷基复合材料等新业务布局。2022年公司参股设立沈阳华杂，该公司主要开展航空发动机零部件加工、制造、维修、特种工艺处理及相关服务：2023年公司参股设立上海瑞华晟新材料有限公司，该公司主要开展航空发动机用陶瓷基复合材料及其结构件的研发及产业化建设工作。高温合金需求持续提升、积极投入研发布局船舶、增材制造、核电等新应用领域市场
    一方面，随着高温合金材料的性能水平、品种多样性等方面有了长足的进步，其应用领域也从单一走向多元化，当前已经广泛应用在航天航空发动机、燃气轮机、核电、汽车增压涡轮、石油化工、玻璃制造、原子能工业等产业领域，应用市场得到充分扩张。另一方面，航空发动机和燃气轮机应用高温合金材料的比例较高，例如新型的先进航空发动机中，高温合金用量占发动机总重量的40%-60%，随着国产民用发动机和国产燃气轮机的加速批产放量，下游需求有望持续扩容。
    在具体项目上，公司完成了船舶气阀用某高硬度合金棒材制备技术开发和航空管路系统用高强度不锈钢管材研制项目各项目标任务要求，目标产品已实现批量供货
    在增材制造开发及其工程化应用研究上，完成了部分航空用高温合金、钛合金结构件的制造并交付验证
    日较于2022年，公司新增超超临界火电站用高温合金棒材工程化研制项目，目前已制备出典型规格产品供设计单位进行性能验证经过多年发展，公司实现产品范围的延伸和扩展，进一步芬实公司核心竞争力、拓展行业市场。全产业链生产能力的建设，有效地保证了产品的高质量和生产效率，内部各工序的高效协同有效地降低了产品制造成本。公司现已成为国内高温合金生产企业中少数同时具备生产铸造高温合金母合金、精密铸件、变形高温合金产品的全产业链工业化生产能力的企业。
    投资建议：
    2023年，公司营收和净利保持增长，毛利率和净利率基本保持稳定针对公司未来的发展，我们有如下观点
    1、从需求端来看，一方面，高温合金材料的应用领域不断拓宽，需在持续增加；另一方面，随着国产民用发动机、国产燃气轮机、核电等加速放量，带动高温合金材料需求快速扩张。公司通过不断拓展高温合金下游应用市场，同时布局航空零部件产品品类、陶瓷基复合材料等新技术，为公司未来增长打下较好的基础
    2、从供给端来看，截止报告期末2023年末，公司高温合金和复杂薄联高温合金结构件的生产能力大幅提升；公司还规划了中小型零部件加工业务，子公司图南部件的航空用中小零部件建设项目已经完成，有望发挥与主机厂的协同效应，推动业务横向拓展，打造第二增长曲线
    3、从盈利能力来看，公司高温合金系列产品全产业链优势不断增强，有效地保证了产品的高质量和生产效率，内部各工序的高效协同有效地降低了产品制造成本。
    基于以上观点，我们预计公司20242026年的营业收入分别为17.47亿元、21.25亿元和24.84亿元，归母净利润分别为4.22亿元、5.12亿元及5.90亿元，EPS分别为1.07元、1.30元、1.49元，给以“买入”评级给予目标价格35.00元，分别对应2024-2026年33倍、27倍及23倍PE。
    风险提示：产品价格和利润率波动风险；军品研发风险；下游需求不及预期：项目建设不及预期：市场拓展不及预期风险等。

教育服务快速增长，经营拐点有望来临

凯文教育(002659)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，报告期内分别为实现营业收入25389万元和7705万元，分别同比增长47.78%和12.93%；归母净利润分别为-4972万元和-354万元，分别同比增长48.48%和66.66%；每股收益分别为-0.08元和-0.01元。
    教育收入增长较快，三四季度有望提速。2023年公司实现营业收入25389万元，同比增长47.78%，其中学杂费收入18311万元，同比增长32.91%；培训收入6664万元，同比增长119.48%。2024年一季度公司收入继续保持增长，实现营业收入7705万元，同比增长12.93%。2024年9月公司将迎来新生，考虑到精品素质高中增量及海淀凯文学校良好的升学带来的招生影响，预计2024-2025学年朝阳凯文学校和海淀凯文学校在校生将实现显著增长，对公司收入将产生积极影响。同时，按照公司与两所学校的服务协议，2024年9月将迎来两所租金的调整，其中海淀凯文学年租金将从8800万元提高到9240万元，朝阳凯文学年租金将从6000万元提高到8000万元。在校生规模的扩大和租金的提高将助力公司三四季度收入增长提速。
    积极布局国内赛道，中高考迎来黄金期。2023年朝阳凯文推出了精品素质高中，由具有清华附中、北京四中等市重点学校校级管理经验的田敏校长掌舵，任课老师来自于北京及全国顶级示范性高中，其中7个学科由正高级老师领衔，其余为骨干教师。精品素质高中学费15万元/年，住宿费和餐费合计5万元/年，招生效果良好，学生素质较高，并取得较好的办学成效。未来几年，北京将迎来中高考的黄金期，2021-2023年北京初中毕业生分别为87856人、103514人和110365人，高中招生人数分别为62263人、74681人和79716人，目前在读的人数初一135154人、初二119529人、初三114980人。朝阳凯文抓住中高考机遇，积极布局并取得良好开局，对朝阳凯文校舍使用率提高具有积极意义。同时，海淀凯文2024-2025学年小学部推出了“景润数学特长班”，双轨制将助力学校在校生快速增长。
    素质教育快速发展，职业教育有望放量。在素质教育方面，公司以体育和艺术、科技教育引领学生综合素质培养，将艺体课程纳入必修范畴，形成了具有艺体特色的差异化竞争优势及办学特色。同时，朝阳凯文在高中阶段专门开设了国际艺术班（KAP）和国际音乐班（KMP），为不同禀赋和兴趣的学生提供了多样化的升学路径。另外，公司大力发展冰雪运动，增强了冰雪运动教育培训市场竞争力。公司在满足校内素质课的同时，也积极向校外拓展，面向社会推广具有“凯文特色”的体育、艺术、科技培训，并提供完整的K12阶段系统营地教育，素质培训业务高速增长。在职业教育方面，公司大力发展产业学院，以海科职教作为公司职教平台，通过强强联合，与百度、腾讯、启明星辰、龙芯中科、凤凰数科等“大厂”建立战略合作关系，同时与新迈尔、河南科诚、北京聚华等产教融合企业建立紧密合作关系，在全国范围内已落地多个产教融合项目，截止2023年秋季，总在校人数超过4000人。
    盈利能力大幅改善，经营拐点有望来临。2021-2024年一季度，公司毛利率分别为-0.58%、14.35%、24.14%和26.72%，净利率分别为-42.32%、-56.17%、-19.09%和-4.60%，毛利率呈现持续回升态势，净利率即将由负转正，盈利能力大幅改善。公司现金流呈现持续流入态势，2021-2023年公司经营性净现金流分别为12149万元、22302万元和6514万元，良好的现金流为公司业务发展提供了资金支持。公司资产质量较高，截至2023年末，公司总资产31.10亿元，主要由货币资金（3.08亿元）、投资性房地产（18.76亿元），其中投资性房地产主要是朝阳凯文学校资产及3栋写字楼，资产质量相对较高，且重估价值较大（此前公司出售1栋写字楼，交易对价约5.3亿元）。良好的升学助力2024-2025学年招生，在校生扩大助力公司收入快速增长，同时资产和负债的优化，有助于降低公司折旧摊销和财务负担，公司经营拐点有望来临。
    估值与盈利预测：良好的升学和国内精品素质高中的设立，公司校舍使用率有望持续提高，同时学校租金调整在即，公司有望迎来趋势性经营拐点。同时，公司积极发展素质教育培训和产教融合职业教育，两大业务板块呈现出高速增长态势。另外，控股股东海国投提出“三个五百亿”发展目标，控股股东的支持力度有望加强。预计2024-2026年公司营业收入分别为3.99亿元、5.84亿元和8.18亿元，分别同比增长57.27%、46.20%和40.12%；归母净利润分别为0.13亿元、0.51亿元和1.16亿元，分别同比增长125.69%、298.87%和127.87%，维持公司“买入-A”评级，给予2024年8倍PS，对应目标价5.34元。
    风险提示：招生不及预期，升学情况较差，学费增长缓慢，学生流失严重等风险。
   

公司信息更新报告：2024Q1营收环比改善，盈利能力有所提升

华自科技(300490)
    2024Q1营收环比明显改善，盈利能力显著提升
    华自科技发布2023年报及2024年一季报，公司2023年实现营收23.7亿元，yoy+41.0%，实现归母净利润-1.8亿元，yoy+58.1%，实现扣非归母净利-1.95亿元，，yoy+55.9%，亏损规模相较2022年进一步收窄。其中2023Q4公司实现营收2.9亿元，yoy-30.3%，实现归母净利润-2.03亿元，实现扣非归母净利润-2.12亿元，单Q4计提资产减值损失0.24亿元，计提信用减值损失0.31亿元。2024Q1公司实现营收7.7亿元，yoy+95.4%，实现归母净利润0.03亿元，yoy+110.6%，环比扭亏，实现扣非归母净利润0.01亿元，yoy+102.4%，环比扭亏。毛利率与净利率分别为15.6%/-0.9%，分别环比+14.6/+73.8pct，营收和毛利率层面均明显环比改善。考虑碳酸锂价格下跌导致的储能系统产品盈利能力下滑，我们下调公司2024-2025年盈利预测，预计其2024-2025年归母净利润分别为1.03/1.31亿元（原3.59/5.68亿元），新增2026年盈利预测1.79亿元，EPS为0.26/0.33/0.45元，当前股价对应PE分别为33.6、26.4、19.4倍，考虑行业近期竞争加剧及产品价值量通缩影响，下调至“增持”评级。
    储能业务高增，海外储能有望打开增量市场空间
    2023年公司新能源(源、网、荷、储)设备及系统业务实现营收10.8亿元，yoy+52%，毛利率为20.8%，yoy-4.1pct。公司基于电力自动化领域的核心优势，提前布局储能业务（包括电源侧、电网侧、工商业用户侧储能），以差异化产品打造市场竞争力，实施了多个电网侧储能电站项目并利用此前小水电站渠道优势，积极拓展“一带一路”沿线国家业务，在乌干达、坦桑尼亚、科特迪瓦、巴基斯坦、柬埔寨等国中标多个集中式储能、水光储、光储柴多能互补项目。
    锂电设备稳定发展，环保业务触底回升
    2023年公司锂电池智能设备业务实现营收8.6亿元，yoy+23.7%，毛利率为16.6%，yoy-2.1pct，主要系行业竞争加剧，产品售价有所下滑。环保与水处理业务实现营收3.8亿元，yoy+67.8%，毛利率为21.2%，yoy-1.2pct。
    风险提示：储能行业竞争加剧；订单交付不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：铝价变动拖累23年业绩 24Q1环比明显改善

明泰铝业(601677)
    2024年4月27日，公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年全年公司实现营业收入264.42亿元，同比下降4.82％；实现归母净利13.47亿元，同比下降15.71%，实现扣非归母净利10.50亿元，同比下降16.31%。
    2024年一季度，公司实现营业收入71.85亿元，同比增长17.92%，环比增长2.85%；归母净利润3.62亿元，同比增长2.35%，环比增长93.58%；扣非归母净利润2.67亿元，同比下降3.39%，环比增长124.37%。
    分产品来看，2023年，铝板带业务为公司基本盘业务，实现营业收入199.67亿元，同比下降6.63%，毛利率为8.62%，同比下降0.73%，销量为100.55万吨，同比增长5.1%；铝箔业务实现营业收入48.85亿元，同比增长0.95%，毛利率为11.94%，同比下降0.96%，销量为22.94万吨，同比增长10.02%；铝合金轨道车体业务实现营业收入2.38亿元，同比增长71.78%，毛利率为47.99%，同比下降6.73%。
    2023年，公司铝板带和铝箔业务合计营业收入为248.52亿元，同比下降5.38%，但两者销量却同比增长5%以上，可以看出，营业收入和净利润下降主要系价格原因，而非量的原因。具体来看，主要是电解铝（沪铝和伦铝）价格变动侵蚀了公司收入和利润。因为公司铝板带箔产品售价为“电解铝价格+加工费”，因此，在加工费不变时，当公司生产时采买铝价与签订合同时基准铝价出现不一致时，将会对公司营业收入和净利润造成较大影响。
    投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为348.06、375.90、413.50亿元，归母净利润分别为17.67、19.84、22.48亿元，对应PE为8.98倍、7.97倍、7.04倍。总体来看，在国内经济复苏进程不断深化的背景下，公司铝板带箔业务或会继续放量，如果公司能在2024年保持合理库存，减小铝价波动的不利影响，同比业绩增速有望回正，维持“推荐”评级。
    风险提示：公司产量、销量不及预期；电解铝价格发生重大变化；铝材加工行业格局出现重大不利变化；公司管理发生重大不利变化等。

2024Q1收入符合预期，空悬量产加速

保隆科技(603197)
    事件：23年公司营收58.97亿元，同比+23.44%；实现归母净利润3.79亿元（业绩预告为3.6~4.3亿元），同比+76.92%。2024Q1公司实现营营收14.83亿元，同比+24.94%；实现归母净利润0.68亿元，同比-27.16%。
    空悬快速释放，23年TPMS+空悬+传感器贡献主要增量
    23年公司营收58.97亿元，同比+23.44%，收入符合预期，TMPS、传感器、空悬贡献主要增长，其中，TPMS营收19.11亿元，同比+29%；空气悬架营收7.01亿元，同比+175%，毛利率24.57%，同比-1.68pct；传感器营收5.31亿元，同比+45%，空悬和传感器业务在产能爬坡期，利润率不稳定，成熟产品TPMS市场占有率提升。
    2023Q4公司实现营收17.42亿元，同比增长11.56%，收入创单季度新高，预计主要是空悬贡献，理想L8销量4万辆，环比+17%；2023Q4实现归母净利0.4亿元，同比-59.62%。2023Q4毛利率26.18%，同比-2.06pct，我们认为毛利率下降主要由于1）四季度有奖金等一次性费用，2）产品结构变化，Q4空悬销量增加，空悬毛利率低于总体水平。2023Q4期间费用率21.9%，同比增加4.08pct，其中研发费用率分别为9.11%，同比+3.42pct，主要是由于股权激励费用及空悬等新产品投入研发。另外2023Q4资产减值0.25亿元，主要为电子物料等计提减值，期间费用率增加以及减值导致利润增速不及营收。
    加大研发投入，2024Q1期间费用率提升
    2024Q1公司实现营收14.83亿元，同比+24.94%；实现归母净利润0.68亿元，同比-27.16%，收入增长符合预期。2024Q1毛利率为29.45%，同比+1.21pct；净利率为4.60%，同比-3.42pct，一季度毛利率较高主要因为1）公司每年一季度开始谈年降，Q1记账按照23年价格计算，2)另外Q1出口较好，海外产品毛利率较高。期间费用率21.96%，同比+2.28pct，其中管理和研发费分别同比+0.68/+1.31pct，主要由于1）管理研发费用增加主要由于股权激励在上半年较多，2）研发费用是后续新项目指标，公司新项目充足。
    空悬行业渗透率提升，传感器加速量产落地
    展望2024年，（1）空悬业务2020年起陆续获得蔚来ET7、比亚迪唐换代、通用GL8等多款车型定点，2023年理想L8空悬项目量产，24年空悬业务进入快速发展期；（2）公司自研及并购掌握压力、光学、速度等6类传感器核心技术，拥有一揽子供应能力，国内车身传感器规模近200亿元，当前以海外供应商为主，随着中国制造能力增强，国产替代加速。（3）且随着合肥园区二期和上海松江新厂区陆续投产，匈牙利扩产，空悬、TPMS和传感器产能提升，收入将持续释放。投资建议：
    我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为5.2、6.5、8.0亿元，对应当前市值，PE分别为17.7、14.0、11.4倍，维持“买入-A”评级，给予公司2024年23倍PE，6个月目标价56.12元/股。风险提示：
    空气悬架渗透率不及预期；客户拓展不及预期；智能驾驶发展不及预期；假设及盈利预测不及预期的风险。
   

国内营收重回增长轨道，高算力模组加速布局

美格智能(002881)
    投资要点
    事件：2024年4月25日，公司发布2023年年度报告和2024年第一季度报告。2023年公司实现营业收入21.47亿元，同比下降6.88%，实现归母净利润6450.9万元，同比下降49.54%。2024年一季度公司实现营业收入5.74亿元，同比增长29.65%，实现归母净利润646.69万元，同比下降64.33%。
    营收趋势向好，国内营收重回轨道。公司主营业务为无线通信模组和物联网解决方案，无线通信模组产品从功能差异性角度分为数传模组、智能模组、高算力模组等。2023年公司实现营业收入21.47亿元，同比下降6.88%，实现归母净利润6450.9万元，同比下降49.54%，实现扣非净利润3696.90万元，同比下降62.52%，毛利率19.16%。2024年第一季度公司实现营业收入5.74亿元，同比增长29.65%，实现归母净利润646.69万元，同比下降64.33%。实现扣非净利润509.90万元，同比下降60.72%，毛利率15.69%。公司持续加大海外市场的业务布局和产品拓展，国内营收重回增长轨道，2024年第一季度海外营收2.26亿元，同比增长53.74%，国内营收3.48亿元，同比增长17.57%。
    深耕智能模组，保持高算力模组技术领先。公司紧抓模组市场智能化和定制化发展趋势，深耕智能模组和算力模组方向，保持智能模组和高算力模组产品的技术领先，建立在4G/5G无线通信、安卓系统、高性能低功耗计算、边缘侧AI和终端侧AI方面独具优势的全面技术能力。公司在高算力AI模组上运行StableDiffusion大模型，支持了LLaMA-2、通义千问Qwen、百川大模型、RedPajama、ChatGLM2、Vicuna等一系列语言类，相关算力产品在各类核心场景得到大规模应用。云计算服务器领域，运用定制化解决方案完美应用于领先的arm架构阵列服务器集群，在完成同等计算任务下，性耗提升2倍以上。智能机器人领域，高算力AI模组匹配智能机器人及下一代具身智能机器人在算力方面的高要求，帮助机器人实现AI觉醒。工业视觉、AI零售等领域，公司推出的标准化AI套件，对多路摄像头进行视频结构化分析，快捷实现人、事、物等智能感知、数据分析、安全管理等性能，快速实现对众多传统产业的AI嵌入。公司高算力AI模组产品实现1.2T到近48T产品全覆盖，充分满足不同行业算力需求。
    模组+解决方案双轮驱动，车载规模扩大。公司始终坚持无线通信模组+物联网解决方案双轮驱动的产品策略，以模组产品为基础，持续强化在不同垂直行业的解决方案能力，充分满足不同背景物联网客户的差异化需求，形成从产品策略方面独特的核心竞争力。公司5G智能模组产品在智能座舱领域出货量处于行业领先地位，发挥在5G\安卓\AI方面的研发积累，挖掘5G通信、安卓系统定制、高性能低功耗计算、AI应用等核心研发和产品能力的应用潜力，配合客户完成多品牌/多车型实现高速5G网络、安卓系统深度定制、一芯多屏、DMS、360度环视、精准音区定位、连续语音识别等各项智能化功能，在新能源车核心垂直领域提升智能模组产品价值。公司持续加大研发和市场投入，23年公司研发投入2.66亿元，同比增长4.73%，销售费用为6,379.97万元，同比增长37.62%。研发方面加大对5G智能座舱、5G车规级模组、5G智能T-Box的投入，市场方面对终端车厂、海外客户的重点开拓，公司面向车载核心客户的5G智能座舱模组持续大量出货，带动智能网联车领域营收快速增长，占比持续提升。
    投资建议：公司深耕车载领域物联网模组，同时布局高算力模组。考虑到公司5G智能模组的出货量逐渐提升，同时出货提升后竞争压力的增大，调整公司盈利预测，预测公司2024-2026年收入28.45/34.37/39.44亿元，同比增长32.5%/20.8%/14.8%，公司归母净利润分别为1.52/1.92/2.27亿元，同比增长136.0%/26.2%/18.2%，对应EPS0.58/0.73/0.87元，PE37.2/29.5/24.9，维持“增持”评级。
    风险提示：新产品导入不及预期；市场竞争持续加剧；海外市场拓展不利。

2023年报及2024年一季报点评：提质增效，分红比例提升

比音勒芬(002832)
    公司公布2023年报及2024年一季报：1）2023年：营收35.36亿元/yoy+22.58%，归母净利润9.11亿元/yoy+25.17%，收入保持领先行业增速，净利润率稳中有升；单Q4营收7.40亿元/yoy+12.14%，归母净利润1.53亿元/yoy-0.88%，Q4营收增速有所放缓（我们判断与加盟商消化终端库存有关），归母净利润同比下滑主因Q4加大对新品牌推广投入、销售费用率明显提升。公司拟派发现金红利1.0元/股（含税），股利支付率约62.7%（同比+39pct）。2）2024Q1：营收12.68亿元/yoy+17.55%，归母净利润3.62亿元/yoy+20.43%，在国内整体消费偏弱环境下营收保持较快增长、持续领先同行，盈利能力持续稳健提升。
    23年直营收入快速反弹、加盟小幅下滑、线上双位数增长。2023年直营/加盟/线上渠道收入分别同比+34.55%/-2.07%/+16.08%，收入分别占比67%/26%/5.5%。1）直营：2022年受疫情影响基数较低、23年快速反弹，截至23年末直营门店607家/较22年末净增28家/yoy+4.8%，对应单店收入同比+28.4%，我们认为主要受益于客流量恢复；23年直营渠道毛利率同比+1.04pct至83.14%，彰显领先品牌力。2）加盟：23年收入小幅下滑，主要来自单店收入下滑，截至23年末加盟门店数648家/较22年末净增36家/yoy+5.88%，对应单店收入同比-7.5%，我们判断主因23年加盟商渠道消化库存、提货有所受影响；23年加盟渠道毛利率同比-0.7pct至70.27%。3）线上：23年收入增速较近年表现有所放缓，毛利率同比+7.2pct至70.62%，我们判断23年线上渠道折扣收缩+加价倍率提升，对收入增速形成一定影响。
    24Q1盈利能力进一步提升，存货周转优化。1）毛利率：24Q1同比+0.32pct至76.03%，在低迷的市场环境下保持高毛利率水平，品牌高端定位及品牌价值得以凸显。2）期间费用率：24Q1同比+0.91pct至41.33%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.22/+1.22/+0.13/-0.22pct至33.03%/6.10%/3.18%/-0.98%，管理费用率提升主因工资薪酬及租赁费增加。3）归母净利率：综合毛利率、费用率及其他损益项目（24Q1资产减值损失同比减少3480万元），24Q1归母净利润率同比+0.68pct至28.55%。4）存货：截至24Q1存货6.45亿元/yoy-1.2%，存货周转天数同比缩短40天至200天，存货周转改善、库龄结构优化、过季库存货品占比下降。5）现金流：24Q1经营性活动现金流净额5.4亿元/yoy+7.34%，截至24Q1末账上货币资金32.3亿元，资金充沛。
    盈利预测与投资评级：公司为高端运动时尚服饰龙头，多年来业绩增速、盈利能力均保持领先同行水平，23年疫情放开后业绩增长较22年提速，24Q1在低迷的市场环境下保持较快增长，与此同时盈利能力稳中有升，存货周转持续改善，体现公司定位高端+运动的赛道优势。考虑国内消费环境偏弱，我们将24-25年归母净利润从11.8/14.4亿元小幅调整至11.6/14.1亿元，增加26年预测值16.7亿元，对应24-26年PE分别为15/12/10X，分红比例提升，维持“买入”评级。
    风险提示：经济及消费疲软、新品牌拓展不及预期等。

生产指标持续改善，畜禽成本稳步回落

温氏股份(300498)
    主要观点：
    2023年亏损63.9亿元，2024Q1亏损12.36亿元
    公司公布2023年报和2024年一季报：2023年实现收入899亿元，同比增长7.4%，归母净利润亏损63.9亿元，2022年盈利52.89亿元；2024Q1实现收入218.4亿元，同比增长9.4%，归母净利润亏损12.36亿元，2023Q1归母净利润亏损27.5亿元。
    2024Q1生猪养殖综合成本降至15.2元/公斤，保证盈利为首要目标2023年，公司生猪出栏量2626.2万头，同比大增46.6%。公司高度聚焦重大疾病防控工作，继续完善高繁种猪配套系，优化种猪结构，加大低效母猪、非主流品系公猪淘汰力度，提高种猪繁殖性能，2023年公司肉猪上市率92%，同比提升2个百分点，种猪PSY22.1头，同比提升2.1头，生猪养殖综合成本降至16.7元/公斤，同比下降3.4%。
    2024Q1，公司生猪出栏量718万头，同比增长28.3%，实现生猪业务收入123.1亿元，同比增长24.4%。分月度看，1-3月公司生猪销售均价分别为13.76元/公斤、14.29元/公斤、14.73元/公斤，2024Q1公司生猪养殖综合成本约15.2元/公斤，我们估算Q1生猪业务亏损9亿元左右，随着饲料成本回落和生产效率提升，公司生猪综合成本有望降至15元/公斤以内。截至目前，公司肉猪有效饲养能力已超过3500万头，能繁母猪存栏量约155万头，2024年公司计划出栏生猪3000-3300万头，将以保证盈利为首要考虑目标，注重生产稳定和成本控制，3月公司养猪业务PSY已提升至23头左右。
    2024Q1肉鸡业务微利，肉鸡出栏成本降至12.8元/公斤
    2023年，公司肉鸡出栏量11.83亿羽，同比增长9.5%，肉鸡上市率94.9%，维持高水平稳定状态，毛鸡成本同比下降0.66%。分季度看，Q1、Q、Q3、Q4肉鸡出栏量分别为2.67亿羽、2.87亿羽、3.08亿羽、3.22亿羽，同比分别增长17.8%、9.5%、4.7%、8%；Q1、Q2、Q3、Q4肉鸡业绩分别为，亏损约10亿元、亏损约2亿元、盈利8-9亿元、盈利4亿元。10-12月，公司肉鸡销售均价分别为14.37元/公斤、13.68元/公斤、13.33元/公斤，我们估算Q4肉鸡出栏成本13元/公斤，较
    Q3肉鸡出栏成本下降0.2-0.3元/公斤。
    2024Q1，公司肉鸡出栏量2.67亿羽，同比增长0.2%，实现肉鸡业务收入76.52亿元，同比下降1%。分月度看，1-3月公司肉鸡销售均价分别为12.65元/公斤、13.59元/公斤、12.98元/公斤，2024Q1公司肉鸡完全成本约12.8元/公斤，我们估算Q1肉鸡业务盈利约0.2亿元。
    生猪逻辑已从产能去化转向猪价反转，黄羽鸡有望获得正常盈利①2022年12月-2024年3月，官方能繁母猪产能去化约9%，市场逻辑已从产能去化转向猪价反转。今年以来，生猪价格明显强于市场预期的原因是，2023Q4北方疫情造成生猪提前出栏，春节前大体重猪集中出栏造成节后大体重猪相对短缺，标肥价差、压栏、二次育肥对猪价形成支撑。从当前时点看，生猪均重变化、南方暴雨天气对疫情的影响，将影响本轮猪周期价格高度。②2024年第12周（3.18-3.24）：黄羽在产祖代存栏144.5万套，处于2018年以来同期高位；黄羽在产父母代存栏1269万套，黄羽父母代鸡苗销量102.6万套，均创2018年以来同期新低，2024年黄羽鸡有望获得正常盈利。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司生猪出栏量3300万头、3700万头、4000万头，同比分别增长25.7%、12.1%、8.1%，预计肉鸡出栏量12.42亿羽、13.04亿羽、13.69亿羽，同比分别增长5%、5%、5%，对应归母净利润84.03亿元、175.3亿元、153.62亿元，同比分别增长231.5%、108.6%、-12.4%，归母净利润前值2024年31.88亿元、2025年188.25亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了24-25年猪价预期、生猪养殖综合成本、肉鸡出栏完全成本。2024年生猪价格有望迎来新一轮上行周期，公司作为我国第二大生猪养殖企业、第一大黄羽鸡养殖企业，有望实现净利润大幅增长，维持公司“买入”评级不变。
    风险提示
    疫情；鸡价上涨晚于预期；猪价持续低迷。

年报及一季报点评：基地市场收入提速，提质增效盈利改善

老白干酒(600559)
    事件：
    公司发布2023年报及2024年一季报，2023年公司实现营业收入52.57亿元，同比增长12.98%；实现归母净利润6.66亿元，同比下降5.89%。2024Q1公司实现营业收入11.30亿元，同比增长12.67%；实现归母净利润1.36亿元，同比增长33.04%，收入利润超预期。
    现金回款快于收入，2024Q1老白干系列增长超预期
    2024Q1销售收现19.87亿元，同比增长17.61%。2024Q1合同负债23.64亿元，同比增长7.01%，环比增加8.43亿元。2024Q1（收入+Δ合同负债）19.73亿元，同比增长14.65%。分产品看，2023年衡水老白干系列/板城烧锅酒系列/武陵系列酒/文王贡系列酒/孔府家系列酒分别收入23.55/9.57/9.79/5.46/1.79亿元，同比+10.04%/+15.15%/+28.19%/+16.48%/+22.69%。分区域来看，2023年河北/山东/安徽/湖南/其他省份/境外分别实现收入30.39/1.59/5.47/9.79/2.73/0.20亿元，分别同比+8.88%/+21.49%/+16.48%/+28.19%/+51.40%/+33.36%。2024Q1河北/山东/安徽/湖南/其他省份/境外分别实现收入6.68/0.38/1.28/1.89/0.94/0.04亿元，分别同比+21.06%/+39.21%/+13.83%/+21.25%/+51.09%/-19.76%。
    大众价格带需求较好，费用率显著改善带动盈利能力提升
    2023年白酒合计实现收入50.16亿元，同比增长15.32%，其中，高档酒/中档酒/低档酒分别实现收入25.68/14.04/10.45亿元，分别同比增长11.38%/20.89%/18.29%。2024Q1高档酒（百元以上）/中档酒/低档酒分别实现收入5.26/3.18/2.77亿元，分别同比增长35.23%/11.29%/15.39%。盈利能力来看，2023年毛利率67.15%，同比-1.21pct，归母净利率为12.67%，同比下降2.54pct。2023年销售/管理/营业税金及附加比率分别为27.16%/7.89%/16.65%，分别同比-3.16/-0.62/+0.60pct。2024Q1毛利率62.72%，同比下降2.70pct，归母净利率12.05%，同比提升1.84pct。2024Q1销售/管理/营业税金及附加比率分别为22.91%/8.44%/16.81%，分别同比-2.97/-2.99/+1.69pct。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为59.18/65.87/72.57亿元，同比增速分别为12.56%/11.30%/10.17%，归母净利润分别为8.98/11.30/13.66亿元，同比增速分别为34.92%/25.73%/20.94%，EPS分别为0.98/1.23/1.49元/股，3年CAGR为27.07%。鉴于公司各品牌有望延续较高增速、盈利能力仍有改善空间，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25倍PE，目标价24.5元，给予“买入”评级。
    风险提示：河北等基地市场消费力下滑及竞争加剧，渠道拓展和产品结构升级不达预期
   

公司信息更新报告：2024Q1业绩阶段性承压，新业务推进打开成长空间

康龙化成(300759)
    营收增长稳健，新客拓展贡献业绩增量
    2024Q1，公司实现营收26.71亿元，同比下滑1.95%；实现归母净利润2.31亿元，同比下滑33.80%；Non-IFRS经调整归母净利润3.39亿元，同比下滑22.70%。利润端短期承压，主要系2024Q1营业收入阶段性下滑，营业成本、期间费用同比增加综合所致。2023年，来自全球前20大药企与其它原有客户收入分别为17.23/98.15亿元；新增客户超过800家，贡献收入约8.59亿元，新客拓展持续贡献业绩增量。我们看好公司长期发展，维持原盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为17.89/20.19/24.25亿元，EPS为1.00/1.13/1.36元，当前股价对应PE为19.1/17.0/14.1倍，鉴于公司各业务板块协同效应持续增强，维持“买入”评级。
    核心业务稳健发展，新产能投放+新业务拓展打开成长空间
    2024Q1，实验室服务与CMC业务分别实现营收16.05/5.82亿元，同比下滑2.92%/2.70%。实验室服务为公司的核心业务，2023年共参与764个药物发现项目，较2022年同期增长约17%。宁波第三园区预期将于2024年逐步投入使用，不断增强公司安评、药代、毒理等动物实验方面的服务能力。截至2023年年底，CMC拥有885个项目，约85%的收入来源于药物发现服务现有客户，前后端导流效应显现，中美英三地产能布局能够为客户提供灵活高效的一体化解决方案。
    临床研究服务进入高质量发展阶段，大分子与CGT业务已服务多个项目2023年，临床研究服务实现营收3.92亿元，同比增长4.60%。截至2023年年底，公司拥有1035个临床CRO项目与1450个SMO项目，临床研究服务已进入高质量发展阶段。2023年，大分子和CGT两块新业务合计实现营收9143万元，同比下滑4.15%。截至2023年底，已为26个CGT项目提供分析测试服务，为13个基因治疗项目提供CDMO服务。
    风险提示：订单交付不及预期；核心技术人员流失；环保和安全生产风险。

经营业绩短期承压，龙头改革成效可期季报点评

三全食品(002216)
    事件:
    2024年4月25日，三全食品发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入70.56亿元，同比-5.1%；归母净利润7.49亿元，同比-6.6%；扣非归母净利润6.46亿元，同比-8.95%。2024Q1公司实现营业收入22.54亿元，同比-5.01%；归母净利润2.3亿元，同比-17.76%；扣非归母净利润1.97亿元，同比-18.04%。
    投资要点:
    速冻米面短期拖累，压力下不乏亮点。2023年受终端需求较弱、居家消费场景减少、行业竞争加剧等因素影响，速冻米面行业面临量价双重压力。公司传统米面产品营收同比-15.74%至36.89亿元；冷藏及短保类产品同比-8.29%至0.95亿元，其中2023H2传统米面/冷藏及短保类营收分别同比下滑24.54%/10.24%，主要系2023Q4水饺价格竞争加剧，同时猪肉价格长期磨底对销量产生负向影响。公司抓住调制食品及新兴米面趋势精准切入，调制食品聚焦牛羊肉及中西餐涮烤场景，收入同比+28.44%达10.76亿元；创新米面同比+3.91%达21.4亿元。分渠道看，公司加大B端开发力度，一方面积极开拓小B；另一方面提升对大B的定制化和贴身服务能力，餐饮市场实现营收14.3亿元，同比+17.93%；实现扣非归母净利润1.11亿元，同比高增67.1%。2023年零售端实现营收55.7亿元，同比-9.68%，主要因占比较大的传统商超2023年客流遇冷，但公司当前加速布局会员超市、折扣连锁、生鲜便利及线上渠道，其中直营电商全年收入同比+21%，渠道优化在途。
    餐饮盈利水平表现亮眼，精准营销提升费效比。2023年公司毛利率为25.84%，同比-2.23pct。主要系高毛利的水饺等传统米面收入及毛利率均有下降，毛利率同比-3.31pct至29.94%，收入占比从2022年的59%下滑至52%，对整体仍有较大影响。从渠道来看，零售及餐饮毛利率分别为25.67%/24.76%，分别同比-3.54%/+4.02%，餐
    饮端盈利水平实现较快增长，我们认为主要系随着餐饮客户开拓及新品导入，餐饮产品结构优化，高毛利产品占比提升。2023年公司费用端控制稳健，公司加强对C端促销物料及促销人员的精准化投入，销售费用率同比-0.4pct达11.5%；在股权费用回冲影响下管理
    费用率同比-0.64pct达2.3%。全年净利率降幅较毛利率大幅收窄，同比-0.15pct为10.62%。
    产品渠道改革并进，速冻龙头改善可期。考虑到当前宏观需求、行业竞争及较低的猪价水平，我们认为水饺等传统米面以及大卖场等传统渠道2024Q1仍对公司收入及利润产生拖累。2024Q1毛利率/净利率分别为26.6%/10.19%，分别同比-1.68/-1.59pct。公司作为速冻米面龙头具备较强的品牌知名度及认可度，当前产品端针对细分场景和人群打造创新产品。渠道端全方位优化：1）大力开拓餐饮渠道，数量上固老开新，同时依托强研发力持续导入新品，加强服务能力，提升客户粘性；2）布局各类C端新业态，引进专业电商团队发力线上业务，进一步放大品牌声量；3）针对直营商超等传统渠道，动态调整和效率提升并行。公司产品及渠道结构持续优化，随着改革推进，速冻龙头经营改善值得期待。
    重视股东回报，加大分红提高股息。根据2023年年报，公司拟以总股本879184048为基数，向全体股东每10股派发现金股利5元（含税），共计4.4亿元，占归母净利润比例由2022年的38%提升至59%。根据4月26日收盘价，股息率为4.1%，股息回报丰厚。
    盈利预测与估值：公司作为我国速冻米面的开创者和领导者，具备较强的品牌力及产品研发实力，当前在产品及渠道端全方位改革优化，新产品及新渠道具备较强增长潜力。我们预计公司2024-2026年实现营业收入72/76/80亿元，同比增长3%/5%/5%；归母净利润7.64/7.97/8.53亿元，分别同比增长2%/4%/7%，对应EPS分别为0.87/0.91/0.97元，对应PE分别为14X/13X/12X，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：1）公司B端开拓不及预期；2）C端需求复苏不及预期；3）原材料成本上涨过快；4）新品推广不及预期；5）食品安全风险。
   

年报及一季报点评：收入利润符合预期，盈利改善持续兑现

古井贡酒(000596)
    事件：
    公司发布2023年年报与2024年一季报，2023年公司实现营业收入202.54亿元，同比增长21.18%，归母净利润45.89亿元，同比增长46.01%。23Q4实现营业收入43.01亿元，同比增长8.92%，归母净利润7.77亿元，同比增长49.20%。24Q1公司实现收入82.86亿元，同比增长25.85%，归母净利润20.66亿元，同比增长31.61%。
    收入利润符合预期，2023年省内消费升级趋势延续，古16增长领先公司收入利润符合预期。24Q1合同负债46.17亿元，同比下降2.70%，环比增加32.16亿元；24Q1（收入+Δ合同负债）115.02亿元，同比增长9.52%；销售收现83.67亿元，同比增长7.88%。23Q4+24Q1实现收入125.87亿元，同比增长19.51%，实现归母净利润28.42亿元，同比增长35.99%。2023年公司年份原浆实现收入154.17亿元，同比增长27.34%，其中销量/吨价分别同比增长20.63%/5.57%；古井贡酒实现收入20.16亿元，同比增长7.56%，其中销量/吨价分别同比-3.83%/+11.84%。我们判断省内受益于宴席需求增长，年份原浆产品结构趋势依然明显。
    全国化扩张有序推进，费用率改善带动盈利能力持续提升
    分地区看，2023年华北/华中/华南/国际分别实现收入18.43/171.07/12.83/0.21亿元，分别同比+39.01%/+19.17%/+26.89%/-3.74%，经销商数量分别达到1224/593/2803/21家，分别同比增加92/63/82/5家，合计增加242家至4641家，全国化进程有序推进。2023年毛利率79.07%，同比提升1.90pct，归母净利率22.66%，同比提升3.85pct，销售费用率/管理费用率/税金及附加分别为26.84%/6.75%/15.06%，分别同比下降1.09/0.23/1.84pct。24Q1毛利率80.35%，同比提升0.68pct，归母净利率24.93%，同比提升1.09pct，销售费用率/管理费用率/税金及附加分别为27.18%/4.79%/15.04%，分别同比-1.65/-0.68/+0.57pct。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到白酒消费弱复苏，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为246.37/290.15/336.06亿元，同比增速分别为21.65%/17.77%/15.82%，归母净利润分别为59.73/73.71/88.47亿元，同比增速分别为30.15%/23.41%/20.03%，EPS分别为11.30/13.94/16.74元/股，3年CAGR为24.46%。鉴于公司渠道运作能力领先，渠道操作稳扎稳打，利润改善逻辑持续兑现，参照可比公司估值，我们给予公司2024年27倍PE，目标价305.1元，维持“买入”评级。
    风险提示：白酒消费力下滑，产品结构提升不及预期，宏观经济增长不及预期
   

2023 net profit a miss; 1Q24 still weak; Stay on the sidelines

三一重工(600031)
    SANY Heavy (SANY)’s net profit in 2023 came in at RMB4.53bn (+6% YoY),which is 12% below both our and consensus estimates. In addition, net profit in1Q24 only grew 5% YoY to RMB1.58bn due to a lack of revenue growth (-1%YoY). We are still concerned about further slowdown of export this year, giventhe weakness in the overseas demand (in particular in Europe). We maintainour 2024E earnings forecast but revise up our 2025E estimates by 8% as wetake into consideration a moderate recovery in China’s market. Still, our newestimates remain 24%/29% below consensus. Maintain HOLD with new TP ofRMB14.8, based on 24x 2024E P/E.
    4Q23 results below expectations. Revenue declined 17% YoY toRMB17.9bn. Gross margin narrowed 1.9ppt YoY to 25.6%. EBIT wasRMB698mn (-25% YoY), largely helped by a fair value gain of RMB602mn.Net profit dropped by 29% YoY to RMB480mn.
    Slowdown of overseas revenue in 2H23. Overseas revenue in 2H23(62% of SANY’s revenue) grew 4% YoY to RMB20.8bn (slowed from 36%in 1H23). In terms of region, Europe grew 15% YoY to RMB8.1bn (39% ofoverseas revenue). Asia Pacific (ex-China) remained stable at RMB7.6bn(36% of overseas). Both America and Africa revenue dropped 6% YoY in2H23 (17%/7% of overseas).
    Sluggish 1Q24 results. Revenue dropped 1% YoY while gross marginexpanded 0.5ppt to 28.4%. Helped by lower R&D and administrativeexpense ratio, net profit grew 5% YoY to RMB1.58bn. On the positive side,operating cash flow improved significantly to RMB4.38bn (vs -RMB1.6bn in1Q23).
    Valuation. We revise up our TP to RMB14.8, based on 24x 2024E P/Ewhich is equivalent to 0.5SD above the average of 20x since 2017 (previousTP: RMB12.3, based on 19x). We now apply an above average targetmultiple as we see initial signs of stabilisation of excavator sales in China’smarket, and we expect a moderate recovery in 2025E.
    Upside risk: stabilization of property investment in China; Downside risk:further slowdown of overseas demand.

三大业务板块稳步发展，持续分红回馈股东

林洋能源(601222)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入68.72亿元，同比增长39%；实现归母净利润10.31亿元，同比增长20.48%；基本每股收益0.51元。2024Q1实现营业收入15.54亿元，同比增加45.95%；实现归母净利润2.18亿元，同比增加10.78%；基本每股收益0.11元。
    业绩稳步提升，主营业务结构变化致毛利率下降。根据公司公告，分板块来看，2023年智能配用电行业营业收入24.76亿元，同比增长1.77%，毛利率33.93%，同比增加2.53pct；储能、节能行业营业收入15.06亿元，同比增长253.62%，毛利率16.09%，同比增加5.95pct；光伏行业营业收入28.04亿元，同比增长.44.27%，毛利率30.81%，同比减少18.9pct。2023年公司营业收入68.72亿元，同比增长39%，主要系储能产品收入增加及电站销售收入增加所致；毛利率28.43%，同比减少7.86pct，主要系毛利率低的储能、节能行业及光伏营业收入提升。此外，2023年公司拟向全体股东每股派发现金红利0.303元（含税），现金分红比例为59.97%。
    智能板块强化国内布局，积极拓展新市场。根据公司公告，2023年公司在国网电能表（含用电信息采集）招标采购中，合计中标金额约6.26亿元；南网计量产品框架招标项目中，中标金额约2.99亿元；稳定国、南网中标份额。此外，公司目前公司产品覆盖全球30多个国家和地区，于波兰市场多个电力局获得中标份额，23年已全部履约发货，市场份额占比超过30%；同时积极培育拓展罗马尼亚、保加利亚、匈牙利等新兴市场，形成以立陶宛、波兰为中心的中东欧市场格局；在中东区域，与当地知名企业ECC以战略投资形式拓宽合作维度，保持市占率超30%的同时，积极辐射周边阿曼、科威特等其它中东国家市场；在亚洲区域，智能电表市场累计交付超100万台。
    新能源板块N型TOPCon高效光伏电池生产基地全线贯通，智能化新能源运维规模突破12GW。23年9月底，公司高效N型TOPCon光伏电池生产基地一期项目第一阶段6GW竣工，实现全线贯通。2023年，公司建设中的项目超1000MW，并网规模超600MW；截至2023年底，公司签约运维的电站项目装机量突破12GW，运维容量同比增长50%，运维服务客户以“五大六小”等央国企为主，业务开发能力和盈利能力稳步提升。
    储能持续发力，储备项目超6GWh。储能上游电芯环节，公司参股合资的江苏亿纬林洋储能技术有限公司年产能10GWh储能专用磷酸铁锂电池生产基地项目，目前已全面达产。随着公司储能业务的积极拓展和落地，2023年继江苏启东储能电池模块（PACK）及直流侧系统制造基地二条全自动化柔性智慧储能PACK生产线投产后，2023年底，在河北平泉产业基地建设的第三条全自动储能PACK生产线也顺利投产。目前，公司储能PACK及系统年总产能达6GWh。公司紧抓新能源配套储能及电网侧储能市场的爆发性增长机遇，23年完成多个储能项目供货及并网，交付超2GWh的储能设备及系统产品，实现销售收入同比增长超2.5倍。同时，公司持续加快产业链深度合作，在山东、新疆、江苏、安徽、湖北、内蒙古、广西、甘肃、贵州、河北等地加速储能项目布局和推动，签署多项储能合作协议，成功获批近1GWh共享储能项目，累计储备储能项目资源超6GWh，我们认为公司储能在手项目充足将为公司储能板块业绩提供有力支撑。
    投资建议与估值：公司三大业务板块稳步发展，储能板块持续高增。根据公司实际运营情况，我们调整公司2024年-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测。我们预计2024-2026年营业收入分别为92.22亿元、135.89亿元、169.37亿元，增速分别为34.2%、47.4%、24.6%；公司2024年-2026年归母净利润分别为11.67亿元、13.77亿元、14.94亿元，增速分别为13.1%、18%、8.5%。维持“增持”投资评级。
    风险提示：行业竞争加剧；上游组件价格上涨风险；项目推进不及预期；电价下行的风险；政策推进不及预期；海外项目经营风险。

全年销量实现同比增长，价格受景气影响显著回落

江瀚新材(603281)
    事件：江瀚新材发布2023年年报，公司实现营业收入22.77亿元，同比下降31.2%；实现营业利润7.54亿元，同比下降37.8%；归属于上市公司股东的净利润6.55亿元，同比下降37.0%。按3.73亿股的总股本计，实现基本每股收益1.78元（扣非后为1.75元），每股经营现金流为1.91元。其中，第四季度实现营业收入5.26亿元，同比下降19.0%；实现归属于上市公司股东的净利润1.20亿元，同比下降42.6%；折合单季度EPS0.32元。
    2023年功能性硅烷产品销售价格大幅回落是公司营收及利润规模减少的主要原因。2023年，公司实现营业收入22.77亿元，同比减少10.34亿元，yoy-31.2%，分业务看，2023年，公司主营业务中功能性硅烷、功能性硅烷中间体分别实现营收22.33、0.28亿元，分别占营业务收入的98.0%、1.2%。公司以销量增长的规模效应抵消部分行业景气下行影响。2023年公司募投项目产能逐步释放，产销规模同比增长，公司功能性硅烷与中间体合计生产27.27万吨，同比增长20.6%；合计销售10.61万吨，同比增长16.7%，其中功能性硅烷销量10.44万吨，同比增长15.8%，功能性硅烷年度产销率为100.10%。从价格上看，2023年功能性硅烷在欧美日韩等大部分境外市场区域需求量下滑，加上行业总产能持续增加，市场呈现供给过剩，价格跌至22年下半年以来历史较低区间。公司功能性硅烷销售均价为2.14万元/吨，yoy-41.1%；功能性硅烷中间体销售均价1.59万元/吨，yoy-51.3%。2023年，公司毛利润为8.55亿元，同比减少5.59亿元；综合毛利率37.6%，yoy-5.1pcts。分业务看，公司功能性硅烷业务毛利额为8.44亿元，yoy-5.57亿元，毛利率为37.8%，yoy-5.0pcts；功能性硅烷中间体业务毛利额为0.1亿元，yoy-0.02亿元；毛利率为37.5%，yoy-10.1pcts。
    公司成本管理能力强，抵御产品价格大幅下降对盈利水平的冲击。费用方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用分别0.17/0.93/0.69/-0.77亿元，合计1.01亿元，分别同比变动-0.05/-0.36/-0.48/+0.31亿元；各项费用率分别为0.74%/4.06%/3.03%/-3.39%，分别yoy+0.8/+0.17/-0.51/-0.21pcts。其中，财务费用方面，公司通过外汇远期结售汇工具对冲汇率变动带来的不确定性，实现与当期汇兑损益0.22亿元对冲后净损益为868.65万元。
    稳步推进一揽子硅基新材料项目，扩大主营产品产能。公司是国内功能性硅烷头部企业，拥有十四个系列一百多种功能性硅烷产品，产品品种丰富，结构多元化，能够满足各个领域不同客户的需求。公司推进硅基新材料绿色循环产业园一期项目建设，打造年产18.2万吨功能性硅烷绿色循环产业链，实现规模扩张与绿色发展的统一。
    盈利预测与估值：结合公司产品价格趋势、未来产能投放节奏，预计公司2024~2026年归母净利润分别为7.1/8.0/9.3亿元（2024、2025年前值为8.2/9.1亿元），维持“买入”的投资评级。
    风险提示：宏观经济下行风险，产品及原料价格大幅波动风险、新建项目进度及盈利不达预期风险

关注成长兑现

行动教育(605098)
    公司发布2024年一季报
    24Q1收入1.41亿元，同增28.1%；归母净利0.24亿，同增34.4%；扣非归母0.26亿元，同增67.1%。
    23年收入6.72亿元，同增49.1%；归母净利2.19亿元，同增98.0%；扣非归母2.15亿元，同增116.0%。
    24Q1毛利率71.8%，同减5.9pct，净利率17.7%，同增2.4%
    24Q1公司降本增效，总费率49.2%，同减13.5pct；其中，销售费率28.6%，同减7.3pct；管理费率18.8%，同减3.8pct；财务费率-3.5%，同减0.5pct；研发费率5.3%，同减2pct。
    最近一期浓缩EMBA在4月21-23在京开课，客户涵盖中粮集团、今麦郎、纳思达、汇源果汁、TATA木门、本草堂药业、海林自控；领域涉及食品、激光打印、木门、家电、文旅、LED、饲料、防伪、自动化等等。
    我们认为，市场理解或过大把公司成长与宏观挂钩，但其实企业发展分层明显；且学习是特殊商品，公司对需求挖掘及转化能力更为重要。
    公司战略全面升级，以“2大工程、3大集群、6大高质量”为总体纲领，其中6大高质量：
    ①客户：世界级的新大客户开发；②品牌：管理教育第一品牌势能；③ESG：ESG体系建设专家；④资本：资本推动行业变革；⑤科技：智能化知识平台；⑥人才：人人都是企业家。
    在客户方面，聚焦“大客户战略”，继续深化大客户的开发与服务，以“匹配强需求、引领新需求、战略深合作”为抓手，打造“世界级大客户”集群，提升行动教育影响力，深化公司事业价值；
    在品牌方面，围绕“企业家的实效教育机构”的差异化定位，做好“大事件、大势能”，深化管理教育第一品牌形象，发挥品牌优势，拉动业绩增长；在科技方面，在“数字化教学、数字化营销、数字化人力、数字化业财、数字化工具”5大维度优化现有科技能力、客户体验、运营水平，并以客户体验为中心，打造智能化知识平台。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    行动教育将充分发挥自身资源与产业优势，继续以“世界级”为标准，升级“平台化”理念，加大力度汇聚世界一流经管领袖，合作各领域影响力企业家，将世界先进的商学知识融合中国特色，实现“经管师资集群、企业家集群、商学知识集群”的三大集群高效互动与流通。
    我们预计公司24-26年收入分别为8.73/11.2/14.17亿元，归母净利分别为2.84/3.56/4.50亿元，EPS分别为2.41/3.02/3.81元/股，对应PE分别为20/16/13X。
    风险提示：行业竞争风险加剧；宏观经济形势变动产生的风险；关键人才流失风险。

2024年一季报点评：一季度产销量下滑影响短期业绩，新、老能源未来皆有较大成长空间

华阳股份(600348)
    事件:
    4月28日，华阳股份发布2024年一季度报告：2024年第一季度，公司实现营业收入61.6亿元，环比-10.3%，同比-26.5%；实现归属于上市公司股东净利润8.7亿元，环比-4.5%，同比-49.8%；实现扣非后归母净利润7.8亿元，环比-7.8%，同比-54.6%。
    投资要点:
    Q1业绩下滑主要由于煤炭市场价格下跌，以及公司煤炭产销量下滑。而公司应收账款减值转回（1.1亿元）和税金及附加减少（同比减少2.2亿元），对业绩有一定提升。
    煤炭：量价齐跌，影响一季度业绩。2024Q1，公司实现煤炭产量850万吨，同比-26.5%；商品煤销量828万吨，同比-22.6%。商品煤综合售价为589元/吨，同比-13.4%，单位成本为361元/吨，同比+5.5%，单位毛利为227元/吨，同比-32.7%，毛利率下降11个百分点至38.6%，产销量下降，推动成本抬升。由于安监等因素，Q1山西整体产量较去年同期减少18.9%，公司产量也相应下降。煤炭板块量、价齐跌，影响公司一季度业绩。未来随着平舒矿和榆树坡矿的核增放量（均核增至500万吨/年）以及新建七元矿的投产，产量或逐步恢复。
    煤价企稳回升，业绩或迎改善。近期动力煤及无烟煤价格均已企稳回升，截至4月26日，秦皇岛港动力末煤平仓价和阳泉无烟中块车板价分别为824元/吨和1180元/吨，较近期低点（4月12日）分别上涨23元/吨和150元/吨。随着煤价向好，公司业绩有望迎来改善。
    盈利预测与估值：考虑公司煤炭产销量及价格变化，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为254/283/298亿元，归母净利润分别为40.16/45.94/50.12亿元，同比-22/+14/+9%；EPS分别为1.11/1.27/1.39元，对应当前股价PE为8.37/7.32/6.71倍。公司煤炭主业稳健，成本管控效果明显，新建矿井仍有增量，新能源业务推进顺利，未来成长可期，维持“买入”评级。
    风险提示：煤炭价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；在建矿井建设及达产进度不及预期风险；转型业务技术研发进度不及预期风险；转型业务下游需求不及预期风险等。
   

国产软镜龙头，产品线持续丰富打开成长天花板

开立医疗(300633)
    器械平台布局初步成形，产品高端化+出口持续打开公司成长天花板。2002年公司成立，以医学超声设备起家，横向跨赛道布局内窥镜业务，打造第二增长曲线，目前形成超声稳健+软镜快速增长+微创外科和心血管介入初具规模的发展态势，积极打造医疗器械平台。近些年，公司在高端产品和高技术壁垒领域持续实现突破，国内竞争力快速提升，同时产品进入全球近170个国家和地区，尤其海外中高端市场逐步打开，长期有望在全球市场进一步提高营收天花板。
    超声产品持续高端化，收入稳健增长可期。2023年公司超声业务收入达到12.23亿元，同比增13.28%，主营业务稳健。国内外高端超声市场国产品牌渗透率仍处于较低水平，潜在替代空间大，公司是国内少有覆盖探头、台式彩超、便携彩超、AI算法全超声品类的厂家，持续加大超高端、高端等平台的研发投入，并相继推出P80/S80超高端系列和S60/P60等高端产品系列，在心脏、妇科等高端彩超的进口替代中夯实基础，并有望在全球市场争取更大份额。
    软镜业务持续高增长，外科业务初具规模。2023年公司内窥镜收入8.5亿元，同比增长39.02%，种子业务保持快速增长，随着HD-550产品逐步成熟，装机数量和质量并举，新一代HD-580极影系列和镜体的持续补充，逐渐实现产品高端化，公司软镜产品力和品牌力共振，或为持续高增提供助力。微创外科核心管理团队打造完成，股权激励激发人才队伍潜力，随着4K超高清硬镜系统上市推广，渠道+产品基础布局完成，有望成为中长期高速增长第三曲线。
    盈利预测与估值：基于公司在影像领域领先位置，内窥镜业务持续高速增长，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.81、7.56和9.84亿元，增速分别为27.84%、30.07%、30.19%。当前股价对应的PE分别为31、23、18倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险、新品推广不及预期风险、国内政策变动风险、境外贸易冲突风险。

23年报+24Q1点评：Q1营收同比+17.1%，国际市场持续外拓

中密控股(300470)
    主要观点：
    事件概况
    中密控股于2024年4月24日发布2023年年报及2024年一季报。公司2023年实现归母净利润3.47亿元，同比+12.09%；24年一季度实现归母净利润0.83亿元，同比+2.88%。
    24Q1营收同比+17.1%，核电、国际业务持续开拓
    2023年公司实现营收13.69亿元，同比+12.73%，2024年Q1实现营收3.36亿元，同比+17.1%。细分板块来看：1）公司传统优势的石油化工领域下游固定资产投资力度不及往年，下游行业需求变化加剧行业竞争，但设备先进产能持续增加，行业集中度进一步提升，以增拓存+国产化带动存量业务增长，23年公司石油化工下游收入达4.28亿同比+11.56%；2）油气运输领域公司持续保持领先地位，尤其海上平台项目业绩较多；3）核电领域研发工作顺利，持续推进进口替代，核电项目执行周期长，逐渐进入收获期；4）公司23年国际业务收入超1.3亿元，通过国内主机厂跟随出海+海外终端客户拓展，公司新签订单呈井喷状态，未来有望维持持续高增长。
    利润端来看，23年公司归母净利达3.47亿元，同比+12.09%，公司23Q4单季度归母净利达0.98亿元达历史新高，24Q1归母净利达0.83亿元，同比+2.88%。利润率来看，23年全年公司毛利率达49.65%，同比下降1.69pct；24Q1公司毛利率达47.98%；公司毛利略承压，主要是由于23年国内新上炼油项目进一步减少，机械密封板块国内增量市场竞争高度激烈，价格压力较大，但毛利率相对较高的国际业务收入增长明显。23年公司净利率达25.34%，同比22年略降0.14pct，基本维持平稳，24Q1公司净利率达24.67%。
    23年研发费用同比+22%，多业务板块持续外拓
    公司2023年研发费用达0.75亿元，同比+22%，公司是工信部第一批专精特新“小巨人”企业，持续推动研发高端产品。机械密封领域，2023年公司成功完成“大型螺杆压缩机用静压干气密封项目”及“上游泵送非接触式干气密封项目”研发，打破国际厂商垄断进一步提升行业竞争力；橡塑密封领域，公司2023年重点开发盾构机主驱动用橡胶密封，丰富盾构主驱动密封产品线，并获得部分订单和应用；特种阀门领域，子公司新地佩尔完成24-CLASS900分子筛轨道球阀及DN2000-Class150乙烯三机轴流式止回阀研制，持续完成产品突破。
    扩产方面，公司2022-2023年持续建设的核电密封专用生产线已基本建成，FMS生产线进度略有延迟但已顺利进入试运行阶段，特种阀门新园区基本建成并逐步投产。2024年，公司机械密封板块以进一步建设日机密封厂区为主，橡塑密封建设新的车削产线，特种阀门板块拟进一步建设阀门研发中心。随项目交付及公司员工成熟度提升，公司产能有望持续爬坡。
    盈利预测、估值及投资评级
    根据公司23年年报及24年一季报，结合对公司市占及产能释放进度的判断，我们修改盈利预测为2024-2026年营业收入分别为15.62/18.03/20.81亿元（2024/2025年前值16.56/19.4亿元），归母净利润分别为4.05/4.68/5.42亿元（2024/2025年前值4.38/5.22亿元），以当前总股本计算的摊薄EPS为1.95/2.25/2.6元（2024/2025前值2.1/2.51元）。公司当前股价对2024-2026年预测EPS的PE倍数分别为18/15/13倍。考虑公司作为国内机械密封龙头，持续推进核心领域进口替代，国际业务持续外拓竞争实力强劲，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）原材料价格波动风险；2）下游产能建设不及预期；3）产品研发不及预期；4）市场开拓不及预期。

Meaningful demand recovery in 1Q24

泰格医药(300347)
    Tigermed reported1Q24revenue of RMB1,660mn,down8.0%YoY,andattributable recurring net income of RMB303mn,down20.5%YoY,which wasmainly due to the substantially reduced gains on fair value changes andinvestment changes(RMB8mn in1Q24vs RMB198mn in1Q23).1Q24revenue/attributable recurring net income accounted for19.8%/18.0%,respectively,ofour2024full-year estimates,which were largely in line with its pre-COVIDaverage level.1Q24revenue would be flat compared with1Q23if excludingCOVID vaccine related revenue.Gross profit margin(GPM)in1Q24was37.8%,significantly improved by5.0ppt QoQ,driven by ongoing cost managementmeasures as well as the MoM GPM improvements of its lab services.Accordingto mgt.,GPM would be38.5%in1Q24,flat QoQ,if excluding COVID vaccinerelated revenue.Mgt.targets to grow the attributable recurring net income by25-30%QoQ in2Q24,considering the accelerated revenue conversion fromcontracts and the cost control measures.
    Demand experiencing meaningful recovery in1Q24.According to mgt.,1Q24contract signings rebounded to double-digit growth,with Mar showingan acceleration compared to Jan and Feb.The upward trend has persistedinto April.Specifically,orders from MNC and domestic pharma clientscontributed to a notably larger proportion in total orders while orders fromthe U.S.and Australia remain robust.Encouragingly,there are signs ofrecovery in orders from domestic biotech firms,thanks to the recovery ofbiotech funding.Tigermed’s BD team will continue to focus on exploringopportunities from MNC and domestic pharma clients.
    Strengthening cost control.Tigermed plans to continue its cost control onSG&A expenses and GPM optimization.Mgt.indicated that,with its asset-light business model,Tigermed possesses ample leverage on cost controls,which,for instance,include increasing the utilization of decentralized clinicaltrial(DCT)platforms(applied in~20%projects as compared with~17%byend-2023),establishing integrated teams within specific therapeutic areas,and reallocating personnel across departments as needed.
    Globalization remaining a high priority.In the global market,Tigermedstrategically serves Chinese companies targeting global market,as well asoverseas local clients with limited access to international CRO services.Thecompany has recruited a local BD team in the U.S and is currently engagedin multiple projects with U.S.local clients.Tigermed intends to furtherexpand team sizes in the U.S.and India to enhance its global operation.
    Maintain BUY.We trim our TP from RMB68.57to RMB66.82,based on a10-year DCF model(WACC:10.95%,terminal growth:2.0%),to factor inthe slower earnings projection and uncertainties in demand recovery pace.We forecast Tigermed’s revenue to grow11.3%/16.2%/20.6%YoY andattributable recurring net income to grow11.9%/20.8%/25.6%YoY in2024E/25E/26E,respectively.

2023年年报及2024年一季报点评报告：持续深化AI与产品融合，激发业绩增长新动能

万兴科技(300624)
    事件:
    2024年4月26日，公司发布2023年年报及2024年一季报：
    1）2023全年，实现营收14.81亿元，同比增长25.49%；归母净利润0.86亿元，同比增长113.20%；毛利率94.77%，同比下降0.7pct；
    2）2024Q1，实现营收3.58亿元，同比增长0.90%；归母净利润0.26亿元，同比增长22.99%；毛利率94.50%，同比下降1.21pct。
    投资要点:
    聚焦AIGC前沿，发布“天幕”开启国产音视频智能应用新纪元
    公司紧抓AI发展机遇，大力投入AI音视频技术研发，2023年公司研发费用4.03亿元，同比增长15.73%，2024Q1研发费用1.04亿元，同比提升10.64%，重点投入计算机视觉算法、音乐算法和音视频大模型技术的开发与训练，并夯实视频底座基础，进一步优化CPU流程解码速度，提升CPU流程的预览帧率。
    2024年1月30日，推出万兴“天幕”视频多媒体大模型，以音视频生成式AI技术为基础，目前已迭代近百项音视频原子能力，涵盖文生主题视频、文生3D视频、AI歌手、视频AI配乐等多种能力。2024年3月18日，“天幕”大模型通国家备案许可。我们认为，随着大模型多模态时代演进，公司有望基于其AI技术能力、领先的产品和用户基础，进一步提升产品能力、拓展应用场景，奠定业绩长期增长的坚实基础。
    推进“AI技术+应用场景”融合，构建创新产品矩阵
    公司积极拥抱AIGC技术升级大趋势，依托特定场景和广泛用户群，实现众多创新功能和诸多创新产品的落地。2023年：
    1）视频创意：营收9.61亿，同比增长28.91%，整体订阅续约率提升5个百分点。发布万兴播爆，为AI+跨境电商提供产品介绍、真人IP和营销服务全套应用解决方案。完成资源生产体系搭建，大力加速创意资源素材的全类型覆盖，有效实现素材资源收入翻倍增长。万兴喵影/Filmora、万兴播爆/Virbo多个产品实现文生文、文生图、文生视频、视频生视频等功能，推动产品性能与智能化水平提升。
    2）绘图创意：营收1.29亿，同比增长30.52%，月活用户同比增长约30%。公司绘图创意产品陆续实现AI连续对话、预设场景、语言翻译、智能注释、AI生成海报、AI生成PPT、AI导出音/视频文件、语音交互等高阶功能，并完成国产麒麟和统信系统的最新版适配。
    3）文档创意：营收1.30亿，同比增长30.92%，付费用户同比提升达20%。PDFelement桌面端上线文档智能处理机器人“Lumi”，具备对话探讨、文档总结、内容校对、内容改写、信息解释等功能；移动端与云端产品陆续引入AI总结、校对、翻译等特色功能；2023年8月PDFelement更新至V10版本，新增电子签名等专业功能，优化AI阅读等智能化功能，有效赋能用户提升办公、学习效率。
    4）实用工具：营收2.56亿，同比增长10.07%。数据修复软件万兴易修/Repairit增设智能分析、AI修复能力、老照片上色、低分辨率图像超分和视频增强等智能化功能；手机数据恢复软件万兴手机管家/Dr.Fone上线AI壁纸、AI铃声等创新功能，提升产品智慧化和互动性。
    积极开展对外合作，探索AI发展新机遇
    1）在生态建设方面，公司积极引入OpenAI、百度等外部优质大模型能力，与微软、华为、阿里、科大讯飞等国内外头部厂商和湘江实验室等科研机构开展合作，有效增强技术水平，提升产品及企业竞争力。
    2）在产品层面：①亿图软件：与华为签署鸿蒙生态深化合作协议，成为百度文心一言首批生态合作伙伴；②喵影：公司司作为英特尔“AIPC加速计划”合作伙伴，积极适配全球知名硬件厂商新型服务器，以支撑万喵影与时俱进的硬件适配与性能提升。
    盈利预测和投资评级：公司是国内领先的数字创意软件产品和服务提供商，受益于AI多模态技术演进以及天幕大模型的发布。我们预计2024-2026年公司营收分别为17.83/21.58/26.39亿元，归母净利润分别为1.07/1.31/1.64亿元，当前股价对应年PE分别117/96/76X，维持“增持”评级。
    风险提示：产品创新及技术应用；宏观经济；汇率波动；人才竞争；商誉减值风险。
   

批零一体协同发展，零售利润提升潜力大

国药一致(000028)
    投资逻辑：1）国大药房目前毛利率净利率较低，未来有望持续通过品类优化与提升运营效率等举措，增强盈利能力，利润提升潜力大；2）公司为两广分销龙头，通过强化两广网络的广覆盖与深布局，龙头地位有望持续得到稳固，维持稳健增长。
    国药一致为全国连锁药房龙头，盈利能力改善潜力大。从行业层面来看，随着2023年药店明确纳入门诊统筹，处方外流得到进一步推动，龙头连锁凭借更为规范化的管理，较强的信息对接能力等特点，在资质申请方面具备天然优势，有望率先受益。国大药房在全国连锁药房中规模领先，截止2023年底已在全国20个省市自治区超160个城市拥有10516家药房。目前药店行业的连锁化率仍存在提升空间，通过自建、并购等扩张手段，龙头药房市占率有望进一步提升。从盈利能力来看，目前国大药房的毛利率及净利率相比其他上市药房处于较低位置，主要是因为其DTP和处方药占比较高。目前公司已通过战略转型，优化品类结构，推进精细化管理等方式提升盈利能力，利润率有望逐步提升。
    批发业务立足两广，实现广覆盖与深布局，有望稳健增长。公司的分销业务主要覆盖广东广西，在药品和器械耗材分销、零售直销和零售诊疗等细分市场均保持行业领先，且盈利能力较为稳定。公司于2013年将业务延伸到两广县级区域，基层医疗客户稳健增长，2019年开始进一步的网络覆盖，发展零售终端。截至2023年底，公司分销业务覆盖两广1110家二三级医疗机构、8373家基层医疗客户、6155家零售终端客户。十四五期间，公司预计将持续深耕优势区域，继续完善“市-县-乡”立体网络覆盖，两广分销龙头地位有望持续得到稳固。
    盈利预测与估值：公司为全国领先的分销及零售平台，分销业务通过深耕优势区域有望保持稳健增长，零售业务盈利能力改善潜力大，我们预计2024-2026年归母净利润分别为17.8亿元、20.1亿元、22.8亿元，增速分别为11%/13.1%/13.8%，当前股价对应的PE分别为11X、10X、9X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：国大药房利润率改善不及预期；门店扩张不及预期；集采降价超预期。

国内外齐增长，新产能释放在即

美埃科技(688376)
    事件：
    公司发布2023年年度报告和2024年一季报，2023年全年实现营业收入15.05亿元，同比增长22.68%；归母净利润1.73亿元，同比增长40.76%，业绩增速较快；2024年一季度维持增长态势，实现收入2.73亿元，同比增长2.08%，归母净利润3539.2万元，同比增长5.44%。
    国内外齐发力，2023年业绩高速增长：
    据年报披露，2023年公司业绩实现高速增长主要由于司下游业务需求增加以及扩张市场的战略部署所致。在国内市场，根据公开投资者关系活动记录表，公司为国内半导体洁净室领域龙头，市占率30%左右。2023年境内收入13.35亿元，同比增长21.72%。除持续发力国内市场外，公司凭借其领先的产品性能与多项国际体系产品认证，加速布局东南亚等海外市场，已与多个国际著名半导体芯片和新能源光伏厂商开展实质业务合作。近几年依托境外生产基地与海外销售，公司海外收入规模快速增长，2023年实现境外收入1.71亿元，同比增长30.79%。根据公开投资者关系活动记录表，公司2023年新签海外订单同比增长15%-20%。
    耗材占比持续提升，保障公司“可持续化”发展：
    公司过滤器产品为耗材，需定期更换，其中，初中效过滤器替换周期在1-6个月，高效过滤器替换周期在1-8年。存量替换业务具备较大市场空间，且客户粘性强、业绩贡献可持续性高。据年报披露，2023年公司替换耗材收入占总营收的比例达到30%，未来有进一步提升的空间。公司过滤器产品替换类收入占比的稳步提升有望保障公司业绩的稳定性，同时有利于改善现金流回款。
    加大研发领先布局，国内外新产能投产在即：
    研发方面，公司在环境排放治理装备、新型过滤材料、生物医疗和公共卫生健康安全环境关键设备净化解决方案、智慧空气解决方案等领域不断加大研发投入，2023年研发费用投入为7011.23万元，同比增长35.62%，研发费用率为4.66%，同比提升0.45pct；截至2023年底，公司研发人员数量占比达到19.59%。产能方面，目前公司产能已经处于满负荷状态，需在一定程度上通过外协生产，2024年国内外都将有新产能投产。国内，公司募投项目南京工厂二期扩产项目满产后产能可达到目前南京工厂产能的1.5倍，支撑公司对于2024-2025年的业务增长需求。海外，据年报披露，公司在马来西亚当前的产能约为5000万元人民币，海外两间新厂房预计将于2024年第一季度开始投产，产能将提升至2亿元人民币。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年的收入分别为18.90亿元、23.28亿元、28.72亿元，增速分别为25.5%、23.2%、23.4%，净利润分别为2.25亿元、2.89亿元、3.69亿元，增速分别为29.8%、28.5%、27.7%；维持买入-A的投资评级，给予2024年22倍PE，对应6个月目标价36.74元。
    风险提示：行业竞争格局加剧的风险；原材料价格波动的风险；下游需求不及预期的风险；应收账款周转率和存货周转率较低的风险；募投项目建设进度不及预期风险。
   

业绩彰显龙头能力，股权激励增强发展信心2023年年报暨2024年 第一季度点评报告

公牛集团(603195)
    事件:
    4月25日，公牛集团发布2023年年报暨2024年第一季度报告：2023年公司实现营业收入156.95亿元/同比+11.46%，归母净利润38.70亿元/同比+21.37%，扣非归母净利润37.03亿元/同比+27.51%。2023Q4公司实现营业收入40.88亿元/同比+13.34%，归母净利润10.57亿元/同比+27.75%，扣非归母净利润10.80亿元/同比+36.45%。2024Q1公司实现营业收入38.03亿元/同比+14.06%，归母净利润9.29亿元/同比+26.27%，扣非归母净利润8.18亿元/同比+26.73%。
    投资要点:
    传统核心业务稳健发展，新兴业务拓展迅速。
    1）2023年公司电连接业务实现营业收入73.87亿元/同比+4.77%，毛利率为40.89%/同比+6.64pct。公司立足“安全用电专家”定位，围绕大师轨道插座、“小电舱”插座等新品，以互动性强、覆盖率广、精准度高的媒介为渠道，强化消费者的品牌认知。
    2）2023年公司智能电工照明业务实现营业收入79.02亿元/同比+15.37%，毛利率为45.81%/同比+3.88pct。公司致力于打造以智能无主灯为核心的智能前装用电产品生态，推进线下旗舰店+线上引流的新零售拓展引流，满足消费者一站式全屋智能家居购买需求，实
    现持续稳健增长。
    3）2023年公司新能源业务实现营业收入3.80亿元/同比+148.64%，毛利率为34.15%/同比+1.82pct。新能源业务不断丰富产品线，围绕个人消费者和运营商客户购买需求，收入端同比增速靓丽。
    4）2023年公司智能电工照明产品/电连接产品/新能源产品的单价分别为8.65/12.49/661.10元/同比-9.43%/-0.05%/+3.27%。单价相对稳健，新能源产品小幅提价。
    降本增效持续推进，毛利率有所提升。2023年公司毛利率为43.20%/同比+5.20pct，净利率为24.62%/同比+2.00pct。公司运用BBS系统性成本改善方法，在品质、效率、成本方面始终保持竞争力，叠加产品结构优化升级，毛利率同比提升明显。
    宣传研发投入增加，期间费用率有所提升。2023年公司期间费用率为14.41%/同比+1.76pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.82%/3.99%/-0.69%/4.29%，同比+1.14/+0.43/+0.08/+0.11pct。公司深耕品牌建设，建立以消费者需求为导向的产品研发创新优势，持续广告投入与研发投入，期间费用率有所提升。
    发布股权激励计划，彰显发展信心。公司发布2024年限制性股票激励计划，拟向888名员工（约占2023年底员工总人数的6.46%）授予限制性股票数量为243万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额的0.27%。各年度业绩考核目标分别为2024/2025/2026营业收入或净利润不低于前三个会计年度的平均水平且不低于前两个会计年度的平均水平的110%。
    盈利预测和投资评级：公司是我国民用电工龙头，定位“安全用电
    专家”，电连接业务壁垒高筑业绩稳定，智慧照明业务锐意进取，推出“沐光”无主灯专业品牌串联全屋场景，新能源业务把握行业机遇，积极拓展C端渠道，前景可期。我们预计2024-2026年公司营业收入186.11/215.49/246.07亿元，归母净利润分别为43.55/49.52/56.66亿元，对应PE估值24/21/18x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，原材料价格波动，B端渠道拓展不及预期，新业务拓展不及预期，品牌宣传效果不及预期等。
   

并购短期影响利润，中游拓展进展较快

炬光科技(688167)
    投资要点：
    公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收5.61亿元，同比+1.69%，归母净利润0.91亿元，同比-28.76%，扣非后归母净利润0.71亿元，同比-14.84%；2024Q1公司实现营收1.37亿元，同比+17.38%，归母净利润-0.16亿元，同比-206.61%，扣非后归母净利润-0.19亿元，同比-382.30%。事件点评：
    分板块来看，2023年公司中游领域进展良好，上游元器件产品有所承压。上游业务，2023年公司实现营收4.36亿元，同比-4.59%，占公司营收比78%；其中半导体激光器营收2.29亿元，同比+0.19%，激光光学元器件营收2.07
    亿元，同比-9.37%，激光光学元器件业绩下滑主要系受宏观经济环境影响，主要产品快轴准直镜（FAC）价格下行压力较大，虽出货量有所提升但整体收入仍不及预期。中游业务，2023年公司实现营收1.21亿元，同比+30.18%，占公司营收比22%；分行业来看，汽车应用营收4,792.55万元，同比+31.02%，其中中游模组4,647.31万元，同比+59.35%，公司聚焦线光斑技术路线，2023年上半年获得国内两家激光雷达发射模组项目定点通知，目前进展有序；泛半导体制程应用营收1亿元，同比+16.02%，其中中游模块6,252.79万元，同比+2.35%，其中半导体晶圆退火业务尤其是逻辑芯片和存储芯片晶圆退火需求强劲，其他业务则暂未产生明显营收；医疗健康应用实现营收8,291.07万元，同比-22.31%，主要系相关业务量增长，且部分上游元器件客户拓展为中游模组客户，统计口径由上游调整至中游所致，2023年中游模组营收1,152.90万元，同比+394.34%，针对专业医疗健康领域推出的激光净肤模组产品系列增长较快，家用产品亦并获得了客户支付的少量研发服务和样品收入。
    盈利能力方面，2023年公司盈利能力有所下滑。2023年公司毛利率/净
    利率分别47.96%/16.14%，相较同期分别-6.30/6.75pct；其中半导体激光器/激光光学元器件/汽车应用/泛半导体制程应用/医疗健康应用分别
    6.16/-9.61/+27.83/-13.28/-1.81pct。其中，上游主要产品预制金锡氮化铝衬底材料策略性降价，且由于出货量增加，成本仍尚待随着产量上升而下降，因此对毛利率产生一定影响。公司期间费用率相对稳定，2023年公司销售/管理/研发费用率分别7.88%/14.71%/14.01%，相较去年同期分别+1.59/-2.99/+0.12pct，公司重视研发投入，2023年研发费用达7860万元，同比+2.51%。
    2024Q1公司盈利能力承压主要由于以下几方面导致：1）SMO并表影响：公司完成收购SMO，受瑞士炬光原来客户在前期对于收购方不确定性的担忧，瑞士炬光收入略有下降以及成本费用相对较高，报告期内仍处于亏损状态，影响公司整体利润；2）公司主营业务受下游光纤激光器行业影响量价均显疲软：原有业务中预制金锡薄膜氮化铝衬底材料单价下滑，销量亦有明显下降，且芯片仍处于导入阶段暂且贡献营收；3）销售及财务费用影响：公司拓客导致销售费用增加，汇兑损益导致财务费用增加。具体来看，公司24Q1销售/管理/研发费用率分别10.76%/16.32%/16.36%/6.31%，相较去年同期分别+4.19/-4.55/+0.26/+14.32pct。
    展望未来，公司上游新品导入可期，中游领域有望持续保持高增长。上游产品方面，公司新一代低热阻预制金锡衬底材料针对激光芯片迭代需求加快导入验证，Vsilk绮昀系列元器件持续批量交付，2023年收入同比增长127%，拉动公司上游元器件回暖；行业应用方面，公司坚持线光斑技术路线，于2023Q4获得了AG公司激光雷达线光斑发射模组项目的正式定点函，未
    来汽车方面有望获得更多定点项目提升份额。此外，SMO收购完毕，公司利润端不确定性减弱，有望恢复至正常盈利水平。
    盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-26年净利润1.36/1.93/2.55亿元，同比增长49.8%/42.5%/32.2%，对应EPS为1.50/2.14/2.83元，PE为49.0/34.4/26.0倍，维持给予“增持-A”评级。
    风险提示：研发能力未能匹配市场需求的风险；核心技术泄密、技术人员流失的风险；框架协议合作风险；汇率波动风险；宏观经济波动风险。

Q1业绩波动不改长期价值，回购注销夯实底部信心

千味央厨(001215)
    事件： 公司披露 23 年年报及 24 年一季报： 23 年全年公司实现营收 19.01 亿元，同比+28%； 归母净利润 1.34 亿元， 同比+31%； 扣非归母净利润 1.23 亿元， 同比+27%。 此外， 受米面需求疲软、 大 B 竞争加剧以及高基数影响， 24 年 Q1 公司业绩低于预期， 同期营收为 4.63 亿元， 同比+8%； 归母净利润 0.35 亿元，同比+14%； 扣非归母净利润 0.34 亿元， 同比+14%。
    23 年头部大 B 强势复苏带动主业高增， 同时公司加速小 b 渠道布局。 分产 品 看 ， 油 炸 类 / 烘 焙 类 / 蒸 煮 类 / 菜 肴 类 及 其 他 23 年 营 收 分 别 同 比+24.23%/+29.16%/+26.41%/+38.63%； 其中， 菜肴业务实现高增主要系核心单品蒸煎饺和预制菜快速放量； 新大单品培育方面， 春卷 23 年同增约 76%， 规模近 6000 万元， 烧卖、 年年有鱼也实现高增。 分渠道看， 23 年直营、 经销渠道营收分别同比+49.89%/+15.73%； 头部大客户高增带动直营渠道快速发展，其中公司前三大餐饮客户 23 年营收同比分别为+68.49%/+59.54%/+43.10%， 且在直营渠道的营收占比分别为 52.12%/16.93%/8.78%； 同时， 公司持续开拓优质潜力客户， 包括成立专业团队开发区域连锁餐饮， 截至 23 年末 ， 公司大客户数量为 197 家， 同比增加 27.92%。 而经销端 23 年业绩表现呈 V 字型， 全年 H1/H2 营收分别同增 10.12%/20.13%， 同时公司深化经销商改革、 扶持头部大商， 其中 23 年前 20%经销商销售额同比+18.43%， 快于分销渠道， 同时 23年 H2 加速开发专业渠道商， 23 年末经销商数量 1541 个， 同比+33.77%。
    费用率有所抬升， 盈利能力整体保持稳健。 盈利方面， 23 年公司销售毛利率为 23.70%， 同比+0.29pct； 而 24 年 Q1 公司销售毛利率达 25.45%， 同比+1.5pcts， 预计主要系原材料价格低位运行叠加产品业务结构优化。 费用方面整体略有抬升， 23 年四项费率合计同比+0.1pct， 其中销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.76/-0.91/+0.05/+0.2pct； 而 24Q1 四项费率同比+1.22pcts， 其中销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.81/+0.53/+0.24/-0.37pcts。23 年公司净利率 6.97%， 同比+0.19pct； 而 24 年 Q1 净利率为 7.44%， 同比+0.47pct。
    尽管 Q1 收入业绩增速有所放缓， 且随公司恢复增长势能， 估值性价比不断凸显。 尽管公司 Q1 业绩表现不及预期， 但公司内部增长势能高， 未来发展模式清晰， 大小 B 有效联动有望持续孵化亿元级大单品， 并共同构成公司增长系统闭环。 而且为进一步提振市场信心， 公司拟投入 0.6-1 亿元回购注销股份，按最近收盘价 35.19 元/股算， 预计回购股份数量约为 170.5-284.2 万股， 约占公司目前流通股本的 3.73%-6.21%。 总之， 公司基本盘牢固， 短期业绩波动不改长期价值， 尤其随着后续逐步恢复增长势能， 估值性价比不断凸显。
    盈利预测与投资建议:考虑到 24 年 Q1 业绩低于预期， 我们略下调盈利预测， 预计 24-25 年归母净利润为 1.78/2.24 亿元（ 原 24-25 年为 1.79/2.25 亿元） ，26 年归母净利润为 2.78 亿元， 24-26 年利润分别同比 33%/26%/24%。 考虑到公司客户结构优， 内部发展势能高， 未来成长空间大， 给予公司 24 年 25 倍PE， 对应目标价为 44.91 元， 维持“买入” 评级。
    风险提示： 食品质量安全、 大客户不及预期、 主要原材料价格波动等

业绩表现优异，看好半导体复苏

安集科技(688019)
    事件：公司发布2024年一季报，Q1实现营收3.78亿元，yoy+40.51%，qoq+11.41%；归母净利润1.05亿元，yoy+37.93%，qoq+20.35%；扣非归母净利润1.05亿元，yoy+50.70%，qoq+31.66%，业绩符合预期。
    结论与建议：
    公司是国内CMP抛光液龙头企业，24Q1营收和利润同比大增，Q1毛利率同比提升。看好公司“3+1”技术平台核心竞争力稳步提高，抛光液、功能性湿电子化学品、电镀液及添加剂、上游核心原材料协同发展。半导体国产替代背景下，看好公司加速成长，维持“买进”评级。
    业绩亮眼，营收净利同比双增：24年Q1公司加强与客户的合作交流，并积极推进新业务拓展，营收和利润同比均有增长。受益于产品结构的变动和部分产线生产效率的提高，Q1公司毛利率同比提高2.21pct到58.45%。公司扣非归母净利润增幅较大，主要是2023公司对外投资青岛聚源芯星股权投资合伙企业（有限合伙）带来的投资收益约为600万元，2024年计入当期损益的政府补助金额与对外投资的公允价值变动损失金额基本相当，非经常性损益项目合计数较小。
    维持高研发投入，期间费用控制合理：受营收增长影响，公司Q1期间费用率同比降低1.59pct到27.37%。其中研发费用率同比增1.58pct达19.10%，公司持续维持高研发投入比例，保障竞争力。销售费用率同比降0.79pct到2.59%；管理费用率同比增0.62pct到6.03%；财务费用同比降846万元。
    国产替代推进，看好半导体复苏：半导体国际贸易形势紧张的背景下，国产替代需求加速。晶圆制程的进步也推动CMP抛光材料的需求，制程越先进，晶圆制造中平坦化的重复次数就越多，对CMP抛光材料的需求持续增加。我们看好公司在销量和市占上持续提升。
    盈利预测：我们维持盈利预测，预计2024/2025/2026年分别实现归母净利润5.60/7.48/9.76亿元，yoy+39%/+34%/+30%，折合EPS为5.65/7.55/9.85元，目前A股股价对应的PE为25/19/14倍，估值偏低，维持“买进”评级。
    风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期；

2023年年报点评：业绩符合预期，免热合金龙头稳步发力

立中集团(300428)
    投资要点：
    事件： 公司发布2023年年报： 2023全年公司实现营业收入233.7亿元，同比+9.3%；归母净利润6.1亿元，同比+23.0%；扣非后归母净利润5.2亿元，同比+30.8%。
    2023年： 量利齐升，公司业绩稳增长。 量： 铸造铝合金销量90.35万吨，同比+10.2%，其中再生铝采购量69.4万吨，同比22.5%；铝合金车轮销量2120万只，同比+21.3%，其中新能源汽车车轮销量404万只，占比达19%；中间合金销量7.6万吨，同比+2.3%，其中航空航天级特种中间合金销量600.3吨，同比+47.1%。 利： 铝合金车轮及铸造铝合金单位毛利均提升。铸造铝合金单吨毛利768元/吨，同比+8.4%；铝合金车轮平均单只毛利66.8元/只，同比+3.8%；中间合金单位毛利3186元/吨，同比-1.5%。 归母净利： 铸造铝合金贡献归母净利1.6亿元，铝合金车轮贡献归母净利3.2亿元，功能中间合金贡献归母净利1.4亿元。
    2024年： 铝合金及车轮产能持续释放，业绩有望维持高增。 量： 公司目前既有铸造铝合金产能160万吨，预计24年产能进一步释放，产销量达110万吨； 23年底墨西哥车轮360万只投产，预计24年铝合金车轮产销量2350万只；中间合金预计产销量9万吨。 利： 考虑到公司高端产品占比逐步提升，预计24年铸造铝合金单吨毛利800元/吨，铝合金车轮单只毛利70元/只，中间合金3200元/吨。
    多个定点及合作项目公告， 项目销量有保障。 进入4月以来，公司宣布多个定点项目及合作项目。 1） 4月8日公司公告，公司收到某高端智能电动汽车和某国际知名汽车制造商的车轮定点通知，电动汽车项目预计2024年12月开始量产，项目生命周期3年，预计项目周期内销售金额约0.15亿元，汽车制造商项目预计2026年3月开始量产，项目生命周期6年，预计项目周期内销售金额约7亿元。 2） 2024年4月22日，公司与蔚来汽车签署了《合作备忘录》 ，将共同开发可循环铝材料。
    盈利预测与投资建议： 根据最新情况调整吨毛利， 预计公司2024-2026年归母净利分别为8.5/9.9/11.0亿元（24-25年前值9.2/11.2亿元） ，给予24年20倍PE，对应目标价为27.11元并维持“买入”评级。
    风险提示： 项目投产不及预期、铝价剧烈波动

公司信息更新报告：2023年业绩短期承压，2024Q1利润端明显改善

大丰实业(603081)
    2023年项目交付拖累业绩，2024Q1收入承压利润上行
    2023年公司实现营收19.38亿元/yoy-31.8%，归母净利润1.01亿元/yoy-64.8%，收入端明显下降主要系部分项目交付进度、土建开工率不及预期，同时部分项目毛利率降幅较大，且新业务拓展费用投入加大进一步拖累利润表现。2024Q1实现营收2.9亿元/yoy-13.14%，归母净利润0.34亿元/yoy+58.77%。公司积极转型内容运营，文体旅一体化协同发展，主业提质增效+新业务起量驱动下，后续业绩有望逐步改善。我们下调2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为1.86/2.37/2.99亿元，yoy+83.8%/+27.5%/+26.2%，对应EPS为0.45/0.58/0.73元，当前股价对应PE为22.1/17.3/13.7倍，维持“买入”评级。
    深耕数字文旅领域，内容运营转型成果斐然
    分业务：2023年文体装备/数艺科技/轨道交通/文旅运营收入分别为13.87/2.3/1.06/1.82亿元，yoy-36.35%/-42.72%/-32.06%/+125.74%。各项业务毛利率分别为23.45%/34.84%/5.06%/27.23%，yoy-5.66/-2.13/-20.94/+13.27pct，轨道交通盈利能力大幅下滑系观光车产品开发试制费用增加所致。ToC端文体旅业务增速表现亮眼，2023年公司在运营场馆增至13个，优质剧目引进和自主创作能力已获充分验证；《今夕共西溪》阶段性观演人数实现突破性增长，并成功实现异地复制，自身模式降本+行业运营前置趋势下，内容运营第二曲线已初步成型。2023年经营净现金流同比+7.79亿元，主因PPP项目进入运营期（丹江口/平阳项目各产生正向收益近1200万元），且公司主动加强各项目款项回收所致。
    2023Q1盈利能力大幅回暖，基本面有望逐季改善
    2023年毛利率25%/yoy-4.9pct，对应净利率5.21%/yoy-4.88pct。2024Q1毛利率为37%/yoy+10.8pct，大幅回暖且创历史单季峰值，或系高毛利新业务占比提升所致，销售/管理/财务费用率11.6%/18.9%/10.2%，yoy+5.5/+5.9/+0.5pct，综合影响下净利率11.7%/yoy+5.3pct。截至2023年底公司未履约合同金额27.43亿元，根据公开信息，2024年至今公司中标多个大额文体+文旅集成项目，在手订单整体维持较高水位。我们认为，公司传统主业或长期受益于文体旅设备更新政策，叠加公司主动调整压缩高风险项目，加强客户回款能力、信用水平、项目执行等风险因素评估，项目质量有望进一步提升，看好盈利端长期边际改善趋势。

公司信息更新报告：业绩符合预期，数字风洞实现“0到1”突破

永信至诚(688244)
    网络靶场和人才建设领域领军企业，维持“买入”评级
    考虑下游需求景气度变化，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测为0.66、0.91（原预测为1.27、1.77亿元），新增2026年预测为1.18亿元，EPS分别为0.95、1.31、1.70元/股，当前股价对应PE分别61.3、44.4、34.2倍，考虑公司在网络靶场领域的领先地位，维持“买入”评级。
    2023年业绩符合预期，数字风洞收入破亿
    （1）2023年公司实现营业收入3.96亿元，同比增长19.72%；实现归母净利润3110.54万元，同比下降38.78%；实现扣非归母净利润1103.04万元，同比下滑72.32%。收入端快速增长主要系“数字风洞”产品体系实现营业收入1.01亿元，同时网络靶场系列产品发展态势持续向好，实现营业收入2.32亿元，同比增长23.12%。公司销售毛利率为55.09%，同比下降4.52个百分点；销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为19.26%、8.22%、21.24%，同比变动2.33、-0.54、2.13个百分点。
    （2）2024Q1公司实现营业收入2944.73万元，同比增长10.66%；实现归母净利润-1996.60万元，同比下降21.24%，业绩基本符合预期。
    数字风洞业务规模实现“从0到1”的突破，获得客户高度认可
    公司“数字风洞”产品体系已在多个行业领域实现应用落地，业务规模实现“从0到1”的突破，并已实现六大应用场景落地，分别为数字政府安全测试评估、数据安全测试评估、系统安全测试评估、人员能力检验与评价、人工智能安全测试评估以及关键行业安全测试评估，助力政府部门、能源、电力、电信、民营企业等10多个关键行业和关键客户完成数字安全测试评估。
    风险提示：应收账款余额较高且回款慢；市场竞争加剧；客户需求不稳定。

车载业务贡献收入增量，Q1盈利高增长

光峰科技(688007)
    事件：光峰科技公布2023年年报与2024年一季报。公司2023年实现收入22.1亿元，YoY-12.9%；实现归母净利润1.0亿元，YoY-13.6%。2024Q1公司实现收入4.5亿元，YoY-3.0%；实现归母净利润0.4亿元，YoY+226.2%。展望后续，公司影院和专业显示构成的基本盘业务有望维持稳健表现，车载光学业务将成为新增长极。
    车载光学业务成为增长新动力，影院业务延续良好表现：截至2024年3月，公司车载光学业务已获得6个前装定点。2024Q1公司首个定点车型问界M9进入量产交付阶段。2024Q1公司车载光学业务收入实现收入4803万元。4月，公司发布全球首款ALL-in-ONE全能激光大灯，将远光ADB大灯、可变色温大灯、远光照明灯、地面信息显示、汽车影院等功能融合进小体积的车灯模组中。另一方面，国内电影市场表现火热，公司ALPD？激光光源放映解决方案安装量持续增加，影院业务延续快速增长。2024Q1公司影院业务收入增长21%。
    Q1盈利能力提升：Q1公司归母净利率为10.0%，同比+7.0pct。
    Q1公司净利率实现大幅提升，主要是因为：1）加强费用支出优化与管控。Q1公司销售/研发费用率分别同比-3.2pct/-1.7pct。公司子公司峰米科技通过费用控制和优化，Q1亏损同比减少1469万元。2）Q1公允价值变动净收益同比增加。3）Q1投资净收益同比增加。
    Q1经营性净现金流同比增加：Q1公司单季度经营性现金流净额同比+0.5亿元，主要因为公司调整供应商结算方式，优化账期。Q1公司购买商品、接受劳务支付的现金同比-1.6亿元。
    投资建议：公司是全球领先的激光显示科技企业，独创性能领先的ALPD？激光显示技术。随着激光在车载显示、电影等显示场景的渗透率不断提高，公司以影院和专业显示业务为基本盘、以车载业务为成长盘的发展路径将展现强劲动力。我们预计公司2024~2026年EPS为0.25/0.29/0.33元，每股销售额为5.27/6.05/6.83元，给予买入-A的投资评级。考虑到公司正在加大对车载光学业务的投入，我们认为营收情况能更好地反映公司发展战略和经营情况，给予2024年5倍的PS估值，相当于6个月目标价为26.36元。
    风险提示：技术替代风险，核心零部件供应风险，市场竞争加剧风险。
   

2023年顺利收官，量价齐增仍可期

五粮液(000858)
    事件：公司发布23年年报及24Q1季报。23年公司实现营收832.72亿元，同增12.58%;实现归母净利润302.11亿元，同增13.19%。单季度来看，23Q4实现营收207.36亿元，同增14.00%；实现归母净利润73.78亿元，同增10.07%。24Q1实现营收348.33亿元，同增11.86%；实现归母净利润140.45亿元，同增11.98%。考虑到春节错期影响，23Q4+24Q1公司合计营收/归母净利润分别为555.69/214.23亿元，分别同增12.65%/11.33%。
    23年主要依靠销量驱动成长，成熟市场增长更稳健。
    分产品看，23年五粮液/其他酒分别实现营收628.04/136.43亿元，同比分别增长13.50%/11.58%。分量价看，五粮液23年实现销量3.87万吨，销量/吨价分别变化+17.98%/-3.80%；其他酒实现销量12.04万吨，销量/吨价分别变化+27.60%/-12.56%，五粮液和其他酒吨价均有下滑，增长主要依靠销量。
    分区域看，公司东部/南部/西部/北部/中部区域白酒业务分别实现营收223.89/68.10/262.15/80.74/129.58亿元，同比分别变化+17.92%/-8.97%/+21.71%/-4.04%/+16.30%，成熟市场的增长贡献更大。
    分销售模式看，公司经销/直销渠道分别实现营收459.85/304.62亿元，同比分别增长13.56%/12.53%。公司全年新增核心终端2.6万家，启动“三店一家”建设，目前专卖店数量超过1600家。
    费用管控良好，盈利能力维持向上。
    费用端，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.4%/4.0%/0.4%/-3.0%，同比分别变化+0.1/-0.2/+0.1/-0.2pct，期间费用率整体下降0.2pct。毛利率/净利率分别为75.8%/36.3%，同比分别+0.4/+0.2pct。24Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.5%/3.1%/0.2%/-2.1%，同比分别+0.8/-0.5/0.0/-0.1pct，合计微增0.2pct；毛利率/净利率分别为78.4%/40.3%，同比+0.03/+0.04pct。
    23年顺利完成目标，24年预计量价均衡增长。
    公司年初规划为营业总收入力争实现两位数增长，2023年顺利完成。2024年公司的经营目标是巩固增强稳健发展态势，营业总收入持续保持两位数稳健增长，目标维持。今年2月起，第八代五粮液出厂价将由969元/瓶调整为1019元/瓶，预计24年量价增长会更加均衡。
    盈利预测与投资建议
    预计2023-2025年公司归母净利润为341.22/392.88/445.21亿元（24-25年前值348.21/398.17亿元），给予公司2024年22倍PE，对应目标价193元，维持买入评级。
    风险提示
    白酒商务消费复苏不及预期、普五批价不及预期等。

成长势能持续加强

新澳股份(603889)
    公司发布24Q1财报
    营业收入11亿，同增12%；归母净利0.96亿，同增6.6%；扣非归母0.93亿，同增6.4%；
    本期毛利率19.9%，同增0.6pct；净利率9%，同减0.7pct。
    全球化布局更具市场竞争力和抗风险能力
    公司全球化布局初显，在浙江基地、宁夏基地、英国苏格兰以及越南西宁省设有7家生产型企业（新澳越南公司在建中）；在中国香港、上海、深圳、浙江以及澳大利亚等设有多家贸易型公司；在意大利设有欧洲技术开发销售中心；并在美英法德日韩北欧等市场设有办事处及营销团队，营销渠道覆盖国内大多省份和境外二十多个国家和地区。公司积极构建国内业务与海外业务相互促进的市场体系，海内外产能、内外销市场形成优势互补、灵活调配，从而在近年来复杂多变的环境中仍能保持较稳定发展。
    优质客户具备复苏韧性，户外运动赛道景气度好
    近年来，消费分层加剧，中高端及奢侈品牌由于核心客群消费能力受损有限，呈现韧性强、复苏快的特点，户外运动景气度相对较好。头部品牌对于供应商的选择有一套较为复杂、严格的认证流程，仅少数企业有能力进入高端市场领域参与综合竞争。新澳凭借丰富的行业经验、良好的市场口碑以及较强的开发设计能力，成为众多优质品牌客户的指定纱线供应商，与他们形成长期稳定的合作关系，客户资源壁垒较深厚。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    新澳深耕毛纺纱线三十年有余，从1600锭的纺锭起家到现在约13万锭的精纺规模；从单一的纺纱环节到建立起毛条-染色-纺纱的一体化产业链；从精纺针织服装纱线到粗纺羊绒、梭织纱、家纺及产业用纱等宽带化产品扩容；从国内转型升级到国际化产能布局，新澳不断成长。
    目前新澳已成为全球最专业毛精纺纱线供应商之一和国内制造业精梳羊毛纱线单项冠军。公司拥有完善全球营销网络及成熟市场运作体系，积累了全球约5000多家客户资源，累积服务全球优质品牌近500个。更重要的是，通过三十多年持续地投入研发和创优革新，新澳掌握了一流的核心技术与生产工艺，拥有了最先进的硬件设施，以及更强健财务实力和高效的核心管理团队，公司也更加笃定、更有信心去走好企业的发展路程。
    基于24Q1表现，我们适当调整盈利预测，收入预期不变，我们预计24-26年归母净利分别为4.7亿、5.4亿、6.2亿（24-26年前值分别为4.8、5.7、6.2亿元），对应EPS分别为0.64、0.74、0.85元/股，PE分别为11、10、9X。
    风险提示：宏观经济风险；羊毛价格波动风险；羊绒价格波动的风险；汇率波动的风险；海外投资风险等。

新增订单成绩亮眼，氢能布局进展迅速

石化机械(000852)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年实现营收84.0亿，同比+8.3%；实现归母净利润0.9亿，同比+76.6%。2024Q1，实现营收16.7亿，同比-13.5%；实现归母净利润2530.5万元，同比-1.7%。
    深化改革持续推进，盈利能力逐步修复。2023年，公司毛利率、净利率分别为15.9%，1.3%，同比分别+0.4pp、+0.4pp；期间费用率为14.4%，同比+0.5pp。24Q1，公司毛利率、净利率分别为14.5%、1.9%，同比分别+0.3pp、+1.4pp；期间费用率为13.0%，同比+2.0pp。公司坚持深化改革，优化管理，盈利能力有望进一步改善。
    国内外市场拓展顺利，新增订单持续增长。2023年，公司新增订单95亿元，同比增长18%。国内市场新增订单84亿元，同比增长8%，其中中国石化市场订单41亿元；中国石油市场中标金刚石钻头两年期4亿元大额采购框架，修井机订单超3亿元；中国海油市场中标螺杆钻具三年期2亿元、高频焊管三年期3万吨大额采购框架。同时公司积极拓展国际热点市场，海外市场新增订单11亿元，同比翻倍。
    制氢、加氢、输氢一体化布局，背靠中石化加速打造氢能第二曲线。公司为中石化氢能装备制造基地，具备为客户提供加氢站、制氢加氢一体化、大排量充装、兆瓦级PEM制氢、绿电碱水制氢、车载供氢系统等解决方案的综合服务能力。2023年公司氢能业务拓展顺利，氢能装备新增订单6300万元、同比+209%，在加氢市场服务建设8座加氢站，累计加氢量超过2000kg；在制氢市场实现PEM制氢、碱水制氢业绩零突破；在供氢市场中标大排量隔膜式氢气压缩机。公司紧跟中石化氢能拓展步伐，氢能业务有望打造第二增长曲线。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.5、2.3、3.3亿元，对应EPS为0.16、0.24、0.35元，对应当前股价PE为40、26、18倍，未来三年归母净利润复合增速为54%，维持“持有”评级。
    风险提示：油价波动、氢能业务拓展不及预期、国企改革效果不及预期等风险。

肝素原料药致业绩短期承压，2024年迎来核药管线落地期

东诚药业(002675)
    事项：
    公司公布2023年报，实现收入32.76亿元（-8.58%），归母净利润2.10亿元（-31.75%），扣非后归母净利润2.12亿元（-26.17%），EPS为0.25元/股。公司业绩不及预期。
    公司同时公布2024年一季度报告，实现收入6.47亿元（-23.90%），归母净利润0.64亿元（+28.38%），扣非后归母净利润0.55亿元（+29.40%）。
    2023年度利润分配预案为：每10股派1.25亿元（含税）。
    平安观点：
    资产减值短期影响业绩表现。2023年公司归母净利润2.10亿元（-32%），有较大幅度下滑，主要原因是计提肝素钠原料药存货跌价准备，使归母净利润减少9032万元；同时，2023年公司非经常性损益为-274万元，上年为1949万元，也对归母净利润有一定影响。根据海关数据，肝素原料药价格自2023年下半年开始大幅下降，2022年12月出口平均单价为10650美元/千克，而2023年12月为5356美元/千克。考虑到目前肝素原料药价格基本处于底部区间，我们认为2024年有望触底回升。
    核药板块保持稳健增长，肝素原料药是2024年利润边际影响因素。从板块收入来看，2023年核药板块收入10.17亿元（+11.20%），其中FDG收入4.20亿元（+12%），云克注射液2.44亿元（+20%），锝标药物收入1.00亿元（-3%），保持稳健增长；原料药业务收入16.78亿元（-18.61%），其中肝素类原料药收入13.26亿元（-24%），肝素原料药业务有望随着价格触底反弹迎来恢复，因此是2024年利润边际影响因素；制剂产品收入4.00亿元（-17.20%），主要是因为核心产品那屈肝素钙注射液集采中标价格下降，随着依诺肝素和达肝素获批上市，预计制剂业务有望恢复正增长。
    研发投入主要投向核药方向，在研品种进展顺利。2023年公司研发投入
    3.13亿元（+77%），其中核素药物研发投入占比77%。目前锝标替曲膦已递交发补正在等待CDE审批，氟化钠注射液递交上市申请，APN1607在NDA前的数据整理阶段，锝标GSA完成3期处在NDA准备阶段，氟[18F]思睿肽注射液处于3期临床，氟[18F]纤抑素注射液已完成1期临床，177Lu-LNC1003和177Lu-LNC1004均处在中美1期临床阶段。公司核心在研产品进展顺利，预计2024年迎来收获期。
    核医学全产业链优势明显，短期业绩压力不改长期发展潜力，维持“强烈推荐”评级。2023年核医学和AD领域重磅事件接踵而至，诺华Pluvicto收入9.8亿美元（+261%），Lantheus核心产品靶向PSMA的PET显像剂Pylarify收入8.51亿美元（+61%），核药市场潜力日渐凸显。考虑到肝素原料药承压，以及研发高投入预计持续，我们将2024-2025年净利润预测调整至2.98亿、3.71亿元（原预测为4.70亿、6.08亿元），预计2026年净利润为4.48亿元。公司作为国内核药龙头，全产业链布局优势明显，虽然短期业绩有压力，但不改其长期成长潜力，且我们认为市场对公司业绩预期反应已较为充分。当前股价对应2024年PE为37倍，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示。1）研发风险：公司核心在研产品存在研发失败或进度不及预期可能。2）肝素原料药价格不及预期风险：肝素原料药触底反弹节奏可能存在不及预期可能。3）成熟核药产品放量不及预期风险：成熟核药产品受竞争格局、政策等因素影响，存在放量不及预期可能。