汽车客户及项目定点稳步拓展，募投项目竣工有望支撑业绩增长

安培龙(301413)
    投资要点
    事件内容：4月21日，公司披露2023年度报告，2023年公司实现营业收入7.47亿元，同比增长19.36%；实现归母净利润0.80亿元，同比下降10.55%；实现扣非后归母净利润0.73亿元，同比增长4.37%。
    公司2023年收入基本符合预期；归母净利润同比下降受上年同期所得税优惠较高、财务费用及毛利率水平变动等多重因素影响。公司2023年营业收入为7.47亿元，同比增长19.36%；归母净利润为0.80亿元，同比下降10.55%。1）收入端，压力传感器是收入增长的主因。分产品来看，压力传感器收入为3.54亿元，同比增长43.12%；热敏电阻及温度传感器对应收入3.69亿元，同比略增2.70%；氧传感器及其他收入为0.23亿元，同比增长113.93%。2）利润端，营收增长但归母净利润同比下降，或受所得税费用、财务费用及毛利率水平等因素综合影响。a）公司2023年所得税费用为877.26万元，对比2022年对应金额为-466.72万元，同比增加1,343.98万元。2022年税费减免主要为在2022年Q4享受购置非研发设备和器具产生的939.51万元所得税优惠，对应优惠金额占当年利润总额的11.10%。b）为建设募投项目，公司在上市前先行使用自有资金及银行借款支付建设款项；受相应利息费用影响，2023年公司财务费用同比增加1,092.59万元。截至2023年6月30日，公司银行借款余额为6.78亿元，公司预计2024-2031年每年需偿还约0.3-2.0亿元本息。c）公司2023年综合毛利率为31.83%，同比下降1.51pct。
    23Q4单季营收及扣非归母净利润增速均较上季度略有提升。公司23Q4单季营收1.99亿元，同比增长20.20%；单季归母净利润0.19亿元，同比下降21.30%；但剔除非经常损益后，23Q4扣非归母净利润0.14亿元，同比增长5.70%。对比23Q3单季营收同比增速12.34%、单季扣非归母净利润同比增速-9.07%，Q4单季营收增速环比上升7.86pct、扣非归母净利润增速环比上升14.77pct。
    公司汽车领域客户开拓及产品定点进展良好，或带动产品需求向好；同时，募投项目已于2023年竣工验收，有望形成供需共振。2023年10月末，公司募投项目智能传感器产业园已顺利竣工验收，项目达产后可新增1,500万只/年的压力传感器及10,500万只/年的温度传感器产能。根据公司年报及其他公告披露，公司在新客户及定点项目上取得积极进展，有望形成供需共振：1）新客户及新项目上，公司2023年实现向北美某知名新能源汽车客户、麦格纳等重大客户的批量供货；同时，目前正在配套开发合作压力传感器新项目共198个、温度传感器新项目共206个；2）公司产品定点快速推进，以今年最新公告来看，1月公告收到一家欧洲著名汽车零部件厂商的GDI轨压压力传感器项目定点，预计2024Q3开始产品交付，生命周期总金额约为1.63亿元人民币，2月公告收到一家欧洲著名汽车制造厂商的水温传感器项目定点，预计2026Q4开始产品交付，生命周期总金额约为1,080万欧元。
    投资建议：公司2023年收入表现基本符合预期。展望未来，伴随着公司汽车领域客户及产品定点顺利开拓，叠加汽车行业景气有望持续及国产替代推进，公司车规级压力传感器、温度传感器、氧传感器等产品需求或进一步增长；同时，募投项目逐步投产有望支撑公司车规级传感器产品的销量增长。我们预计2024-2026年营业总收入分别为9.88亿元、12.97亿元、16.24亿元，同比增速分别为32.29%、31.32%、25.22%；对应归母净利润分别为1.03亿元、1.28亿元、1.60亿元，同比增速分别为28.31%、25.19%、24.93%；对应EPS分别为1.35元、1.70元、2.12元，对应PE分别为38.8x、31.0x、24.8x（以4月22日收盘价计算）；首次覆盖，给予增持-A建议。
    风险提示：定点项目实际供货量及实际销售金额的不确定性风险、下游行业发展不及预期的风险、客户开拓不及预期的风险、外销收入的风险、公司产能建设不及预期的风险、原材料成本上升风险、汽车行业政策风险、毛利率波动风险等风险。

主营汽车底盘零部件，进军人形机器人产业链

北特科技(603009)
    投资要点：
    公司概况：深耕汽车底盘零部件领域20余年，主营底盘转向减震零部件、高精密零部件、铝合金轻量化产品及空调压缩机产品，其中汽车底盘转向及减震产品当前营收占比近60%，是公司当前业务基本盘。公司客户为汽车行业一级供应商或整车商，代表客户包括蒂森克虏伯、耐世特、万都、采埃孚等汽车零部件商及比亚迪等整车商。2023年，公司在客户需求下推进人形机器人用丝杠产品样件研发工作，迎来进军人形机器人产业链的机遇。公司4月16日公告设立机器人部件子公司，注册资本1亿元，公司100%控股，意在切入人形机器人产业链，实现公司业务突破和升级。
    基本盘：汽车底盘零部件行业增速稳健，公司产品销售或受益于行业增长趋势。以转向系统为例，当前我国汽车转向系统中电子助力转向系统EPS市占率超98%，2029年我国EPS系统市场规模或达313.1亿美元，2024-29年CAGR近15%。EPS系统中ECU、电动机、减速机构&中间轴成本占比分别为44%、20%、36%，公司所产零部件即用于减速机构&中间轴，价值量较高。公司底盘产品2019-23年收入CAGR为10.7%，增速保持稳健。
    增长点：铝合金轻量化及高精密零部件产品量产，推动公司收入规模及毛利率实现双提升。根据公司产能规划，截至2024年8月末，铝合金轻量化产品产能将较2023年末提升128.0%，鉴于其现有产能利用率居较高水平，我们判断将来新增产能也将得到充分利用，则该产品收入占比明显提升，量产后规模效应导致毛利率也继续提升，从而推动公司整体收入增长和毛利率提升。高精密零部件新增产能源自博世IPB-Flange项目，亦将助力公司收入及毛利率表现。此外，丝杠如能在未来量产，或将进一步提振公司业绩。
    研发投入提升，费用率总体稳中趋降。2023年公司研发费用率4.7%、同
    比+0.3pct，延续近年来的上升趋势。一方面，依托丝杠产品进军人形机器人是公司的长期战略规划，需要持续研发投入。另一方面，公司铝合金轻量化等产品仍需要持续的研发以不断满足客户需求。公司注重费用控制，销售及财务费用率连年下降，管理费用率短期略有波动但总体呈下降趋势。
    投资建议：预计公司2024-26年归母公司净利润为0.69亿元、0.91亿元、1.19亿元，同比增长36.6%、31.5%、30.7%，毛利率、ROE等指标稳步提升。公司估值略高于可比公司，考虑到公司基本盘稳健、铝合金业务贡献增量在即及潜在的丝杠产品量产能力，首次覆盖，给予“增持-A”评级。
    风险提示：铝合金业务不及预期，丝杠未被定点或未能量产，商誉减值等。

业绩符合预期，海外市场大有可为

华测导航(300627)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告，2023年实现营收26.8亿元，同比增长19.8%；归母净利润4.5亿元，同比增长24.3%；扣非归母净利润3.7亿元，同比增长31.1%。其中，Q4单季度实现营收8.5亿元，同比增长8.4%，环比增长38.2%；归母净利润1.7亿元，同比增长18.4%，环比增长55.6%；扣非归母净利润1.2亿元，同比下降3.1%，环比增长25.3%。
    营收稳定增长，海外市场大有可为。从全年来看，公司营收26.8亿元，同比19.8%，主要系公司积极拓展行业应用、打造公司品牌影响力、大力开拓海外市场；归母净利润为4.5亿元，同比24.3%，主要系营收增长及公司降本控费综合影响。分地区来看，国内市场营收19.6亿元，同比增长12%；海外市场营收7.2亿元，同比增长47.5%。公司已在海外建立了强大的经销商网络，可以向海外市场推广高精度定位导航智能装备和系统应用及解决方案，海外市场仍有广阔空间。分板块来看，资源与公共事业实现收入11.3亿元，同比+41.3%，农机自动驾驶业务快速增长；建筑与基建实现收入9.7亿元，同比+5.3%，高精度接收机智能装备在国际市场保持快速增长；地理空间信息业务实现收入4.3亿元，同比+0.7%；机器人与无人驾驶业务实现收入1.6亿元，同比+61.6%。
    盈利水平有所提升，降本控费成果初现。2023年公司综合毛利率为57.8%，同比增加1.1%；主要系公司积极采取采购、研发等综合降本策略、优化产品设计并自研核心元器件。降本控费有一定成果，2023年公司销售/管理费用率分别为19.7%/7.4%，分别同比下降1.2/10.8pp。
    坚持创新驱动发展，持续投入研发。公司始终以高精度定位技术为核心，经过多年的研发投入和探索，已经形成有技术壁垒的核心算法能力。公司坚持创新驱动发展，重视技术研发，重点布局了GNSS芯片、OEM板卡、天线等核心基础部件，进一步提升了高精度GNSS算法、组合导航、SWAS广域增强、精密定轨等核心技术优势，强化技术实力、夯实技术壁垒。同时也注重研发体系规划和建设，在优势知识密集区域吸引人才团队，已在国内建立上海、武汉、南京及北京四个研发基地，海外有英国研发基地，充分发挥地区的院校人才优势，逐步强化公司在高精度定位导航领域的核心竞争力。2023年公司研发投入14.6亿元，同比增长14.7%，研发费用率达17.3%，处于行业较高水平。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.04元、1.39元、1.88元，对应动态PE分别为26倍、19倍、14倍，未来三年归母净利润复合增速为31.7%。我们给予公司2024年35倍PE，对应目标价36.4元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：下游市场需求不及预期、自动驾驶发展不及预期、行业竞争加剧、海外市场开拓不及预期等风险。

2023年报点评：2023年营收利润双高增，掘金LED显示控制优质赛道

卡莱特(301391)
    【投资要点】
    2024年4月19日，卡莱特发布2023年年报和2024年一季报，公司2023全年实现营收与利润大幅增长。2023年公司实现营业收入10.20亿元，同比增长50.16%；实现归母净利润2.03亿元，同比增长54.29%。单2023Q4来看，公司实现营收4.52亿元，同比增长77.22%，环比增长110.75%；实现归母净利润0.93亿元，同比增长134.27%，环比增长134.27%。Q1通常是公司业务淡季，2024Q1公司实现营收1.43亿元，同比增长7.55%，实现归母净利润0.19亿元，同比下降35.39%。
    公司产品主要分为LED显示控制系统、视频处理设备、云联网播放器三大类，分产品来看，（1）发送器2023年实现营收0.30亿元，同比增长2.46%，毛利率为53.17%，同比下降3.18pcts；（2）视频处理设备实现营收4.98亿元，同比增加84.57%，毛利率为63.77%，同比提升4.13pcts；（3）接收卡2023年实现营收3.63亿元，同比增加34.66%，毛利率为22.89%，同比提升4.71pcts；（4）云联网播放器实现营收0.60亿元，同比增加39.91%，毛利率为56.18%，同比提升5.29pcts。
    细分高速增长赛道，市场竞争格局向好。公司主要产品应用在LED显示屏行业，对显示控制系统与视频处理设备的需求与LED屏幕像素数量呈正向相关，随着LED显示屏向小间距高清化发展和出货面积的增加，公司预计2024年LED显示像素量将增长30%。行业远期空间广阔。公司所处细分赛道集中度较高，一方面公司利用客户渠道等资源挤占小竞争者空间，另一方面通过与国产LED屏厂深度合作，提升在海外的市占率，行业集中度持续提升。
    高壁垒成就高毛利，研发卡位MLED。公司产品毛利率较高，2021-2023年公司总体毛利率分别为42.18%/48.08%/47.42%。公司以算法为核心，建立了较高的技术壁垒，同时产品仅占LED屏终端成本5%-8%，降价压力较小。此外，公司不断加强对前沿技术的研发，提升中高端产品覆盖率，在2023年成功研发Micro/Mini LED智能化核心检测装备，推动MLED技术升级和市场普及。
    股权激励计划彰显公司长期发展信心。公司2023年限制性股权激励计划公告中对公司层面营收和净利润进行考核，以2022年为基数，2023-2025年营收或利润需达成的增速目标分别为50%/125%/238%，对应年化复合增速为50%。
    【投资建议】
    公司在2023年实现了营收和利润的大幅增长。受益于高清化视频趋势，公司所处LED屏中的细分赛道成长性高，同时行业集中度高，竞争格局较好。公司构筑了较高技术壁垒，毛利率较高。因此，我们对公司进行盈利预测，预计2024/2025/2026年的营业收入分别为14.95/21.40/30.41亿元，归母净利润分别为3.14/4.88/7.25亿元，EPS分别为4.62/7.18/10.66元，对应PE分别为20/13/9倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    市场竞争加剧；
    客户集中度较高；
    技术迭代升级风险；
    成本剧烈波动风险。

2023年年报及2024年一季报点评报告：钛精矿景气延续，矿材一体化战略有序推进

安宁股份(002978)
    事件:
    2024年4月18日，安宁股份发布2023年年度报告及2024年一季报：2023年实现营业收入18.56亿元，同比降7.0%；实现归母净利润9.36亿元，同比降低14.5%；实现扣非归母净利润9.33亿元，同比降低14.6%；销售毛利率66.6%，同比下降4.2个pct，销售净利率50.5%，同比降低4.4个pct；经营活动现金流净额为8.92亿元。
    2023Q4单季度，公司实现营业收入4.79亿元，同比-1.4%，环比-9.9%；实现归母净利润为2.25亿元，同比+0.4%，环比-16%；扣非后归母净利润2.31亿元；经营活动现金流净额为-0.21亿元。销售毛利率为66.5%，同比-0.9pct，环比-1.5pct；销售净利率为46.9%，同比上升0.8pct，环比下降3.5pct。
    2024Q1，公司实现营收4.45亿元，同比+0.03亿元，实现归母净利润2.30亿元，同比-0.57%，实现扣非归母净利润2.30亿元，同比+0.80%。
    投资要点:
    钛精矿价格高位震荡，2023年归母净利润略微承压
    2023年，国内钛白粉产量维持增长态势，全球钛矿供需呈现紧平衡状态，同时云南地区钢铁企业开始采购钒钛铁精矿，下半年钒钛铁精矿价格进入上行区间。2023年公司实现营业收入18.56亿元，同比降7.0%；实现归母净利润9.36亿元，同比降低14.5%，同比减少1.58亿元。2023年公司毛利润为12.36亿元，同比-1.76亿元。2023年，公司经营活动
    产生的净现金流量为8.92亿元，同比-3.83%。2023年，公司钛精矿销量49.30万吨，同比-3.90%，钛精矿销售均价2330元/吨，同比-3.11%；钒钛铁精矿（61%）销量110.44万吨，同比-20.24%，钒钛铁精矿（61%）销售均价630元/吨，同比+16.82%。
    期间费用方面，2023年公司销售费用率0.15%，同比-0.01个pct，管理费用率5.38%，同比+0.47个pct，研发费用率3.17%，同比+0.11个pct，财务费用率-2.83%，同比+0.02个pct。
    钛精矿供给偏紧格局延续，2024Q1合同负债环比高增
    短期内全球钛精矿供给新增有限。从美国地质调查局（USGS）发布的数据来看，近几年全球少有发现重大新钛铁矿资源，同时对钛铁矿产量逐年提升，全球钛铁资源储量调查数据不断下修，其中钛铁矿由2018年8.8亿吨下降到2023年6.9亿吨，金红石由2018年6200.00万吨下降到2023年5500.00万吨。国外矿山近期基本没有新增产能，国内除攀西地区个别企业有明确的产能扩张计划外，短期来看国内钛精矿新增产能较为有限，同时国内钛资源获取成本有所提升。
    2024Q1，公司实现营收4.45亿元，同比+0.03亿元，实现归母净利润2.30亿元，同比-0.57%，实现扣非归母净利润2.30亿元，同比+0.80%。2024Q1，公司合同负债0.56亿元，较2023年末增长99.20%，主要系公司签订合同意愿增加所致。
    公司2024年产量目标提升，看好公司全年业绩增长
    截至2023年末，公司保有矿石量合计约为25349.78万吨，其中公司采矿权范围内保有工业品位铁矿石资源量18543.88万吨，TFe品位29.46%，伴生TiO2的量为2228.16万吨，TiO2品位12.02%，伴生V2O5
    的量为50.22万吨，V2O5品位0.27%。保有低品位铁矿石量6805.9万吨。产量方面，2023年公司钛精矿产量49.47万吨，同比+0.33%，钒钛磁铁矿产量105.86万吨，同比-18.86%。根据国家宏观经济形势，公司计划2024年钛精矿产量55万吨左右、钒钛铁精矿（61%）产量120万吨左右，较2023年产量提升幅度明显，看好公司全年业绩增长。
    “钛矿-钛（合金）材料”纵向布局，6万吨能源级钛项目稳步推进
    2023年，随着消费电子大厂的高端旗舰机引入钛合金，钛合金材质边框轻量化作用显著，3C领域有望持续提振钛合金需求，进而加大对钛及钛合金的需求。公司坚定“横向并购资源、纵向延伸产业链、打造矿材一体化企业”战略目标，目前安宁钛材投资建设年产6万吨能源级钛（合金）材料全产业链项目建设前的手续审批已完成，已进入开工建设阶段，建设周期2年。据四川省生态环境厅关于攀枝花安宁钛材科技有限公司年产六万吨能源级钛（合金）材料全产业链项目环境影响报告书的批复，项目建设内容主要包括新建1条16.1万吨/年高钛渣生产线、1条26.3万吨/年熔盐法四氯化钛生产线、1条6.6万吨/年海绵钛生产线、1条6
    万吨/年钛及钛合金锭生产线和1条1000吨/年钛粉生产线等。经公司测算，项目完全达产后预计实现年均销售收入56.89亿元、年均净利润17.96亿元。
    盈利预测和投资评级预计公司2024-2026年营业收入分别为21.34、23.41、31.52亿元，归母净利润分别为11.10、11.52、13.69亿元，当前股价对应PE分别12、11、9倍，公司是国内重要的钛精矿供应商及龙头企业，钛金属回收率等选矿技术指标一直处于行业领先地位，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。
   

新项目持续贡献利润，Q1业绩同比大幅增长

金石资源(603505)
    事件描述
    公司发布2024年第一季度报告，实现营收4.48亿元，同比增加166.49%，环比减少39.55%；实现净利润0.61亿元，同比增加74.94%，环比减少41.07%；扣非后归母净利润为0.61亿元，同比增加83.44%，基本每股收益为0.10元。事件点评
    包头“选化一体”项目产能顺利爬坡，公司利润持续高增长。随着包头“选化一体”项目建成后产能逐渐爬坡，成为公司新的利润增长点；2023年包钢金石共生产萤石精粉50.24万吨，单位制造成本逐年下降，随着产能的持续提升，预计公司利润持续高增长。同时，金鄂博氟化工公司无水氢氟酸二期与氟化铝生产线均于2024年上半年开始调试并试生产。
    下游旺季来临，有望带动萤石产品价格提高。一季度为萤石传统淡季，萤石价格下降导致公司营收环比有所下降；据百川盈孚数据，2024Q1国内萤石97湿粉市场均价为3299元/吨，环比减少9.03%。随着下游制冷剂等领域进入销售旺季，对公司萤石产品于无水氢氟酸产品的需求量增加，有望助力公司业绩环比提升。
    大力推进蒙古国项目，持续整合全球优质萤石资源。公司目前已有单一萤石矿山的采矿证规模为112万吨/年，总体生产能力及单个矿山、选矿厂的生产能力都处于业内的领先地位，在原材料采购成本和生产成本的有效控制上具有明显的规模优势。此外，公司大力推进蒙古国项目的建设和生产，并对周边及蒙古重要萤石矿成矿区进行调查，为进一步扩张整合打好基础。投资建议
    预计公司2024-2026年EPS分别为0.89\1.06\1.20，对应公司4月22日收盘价31.25元，2024-2026年PE分别为35.0\29.6\26.1，首次覆盖给予“买入-B”评级。
    风险提示
    矿山开采以及下游化工均属于危险性较高的行业，存在安全生产和环境保护风险；产品价格大幅波动风险；萤石下游行业众多，存在下游需求不及预期风险；国家对环境保护以及资源利用效率日益重视，存在萤石资源产业政策变化风险；矿山资源储量低于预期风险；新项目投产进度及市场需求不及预期风险等。

2023年报&一季报点评：24Q1业绩增长继续兑现，海外开拓新项目订单充足

德赛西威(002920)
    【投资要点】
    2024年3月28日，德赛西威公告2023年年报，并在4月22日披露一季度业绩预告。2023年公司实现营业收入219.08亿元，同比增长46.71%；实现归母净利润15.47亿元，同比增长30.65%。单四季度来看，公司实现营收74.38亿元，同比增长54.24%，环比增长29.44%；实现归母净利润5.86亿元，同比增长19.29%，环比增长66.00%。公司在2024年第一季度延续同比高速增长，实现营业收入56.48亿元，同比增长41.78%，环比下降24.07%；实现归母净利润3.85亿元，同比增长16.41%，环比下降34.39%。
    分产品来看，（1）智能座舱业务取得收入158.02亿元，同比增长34.42%，毛利率为20.58%，同比下降0.76pct；（2）智能驾驶业务实现收入44.85亿元，同比增长约74.43%，毛利率为16.22%，同比下降5.30pcts；（3）网联服务及其他业务收入16.21亿元，同比增长167.39%。
    智能驾驶业务高速增长，新订单充足奠定增长基础。国内城市NOA开始大规模商用，带动公司智驾业务高速增长。公司在智驾域控制器产品多年领先，已实现十余家车企配套上车和新项目订单。在传感器和T-Box等智驾零部件方面供货规模持续提升，突破获得主流日系合资品牌新定点，同时毫米波雷达的安全性达到行业领先。公司智能驾驶业务在过去三年保持了高速增长，智能驾驶新项目订单年化销售额突破80亿元，为公司智驾业务长期成长奠定了扎实基础。
    座舱优势持续受益于汽车智能化趋势。智能座舱的打造越发成为车企差异化竞争的手段，从中高端向中低端市场渗透为智能座舱市场带来新的增量。盖世汽车研究院数据显示，2023年国内智能座舱整体渗透率近60%，预计2024年将超过70%。公司在2023年全年营业收入和新项目订单年化销售额都突破150亿元，第四代座舱产品已获得理想汽车、吉利汽车、广汽埃安、集度汽车等客户的新项目定点，并已陆续量产供货，同时HUD和车身域控制器等新产品进展顺利。
    开拓国际市场，顺利突破重点客户。公司搭建全球服务体系，打开全球汽车市场，突破客户AUDI、TATA MOTORS、PACCAR，获得VOLKSWAGEN、STELLANTIS、SEAT、SKODA、VOLVO、MAZDA、MARUTISUZUKI等客户的新项目订单，涵盖欧洲、东南亚、日本和北美市场，使客户结构更加均衡。
    【投资建议】
    公司业绩在2023年和2024年一季度维持高速增长态势，得益于中国汽车智能化的高速发展，公司在智能驾驶和智能座舱方面均取得了新订单和充足在手订单，同时还向海外客户拓展。因此，我们预计2024/2025/2026年的营业收入分别为282.46/357.84/441.17亿元，归母净利润分别为22.12/29.68/38.87亿元，EPS分别为3.99/5.35/7.00元，对应PE分别为30/22/17倍，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    下游需求不及预期的风险；
    行业竞争加剧导致降价的风险；
    上游原材料价格持续上涨。

公司事件点评报告：行业格局优化叠加需求回暖，2023收入利润双增

木林森(002745)
    事件
    木林森发布2023年度报告：2023年公司实现营收175.36亿元，同比增长6.17%；实现扣非净利润4.00亿元，同比增长157.87%。公司拟每10股派发红利3.38元（含税），预计派现金额合计为5.02亿元
    投资要点
    一体化布局成就龙头地位，智能制造与规模优势凸显
    公司通过一体化布局实现了全产业链各个环节的一体化，优化了工艺流程，是国内最大LED制造商，具备智能制造与规模化的优势。公司建立了规模庞大的智慧化工厂，大幅提升了生产效率和品质。同时，借助CIM系统和MES系统等数字化管理工具，实现了对人员、设备、原材料和生产工艺的严格管控。此外，公司具备规模化的生产优势，拥有广东中山、江西吉安、江西新余等多个生产基地，各基地均有完整的产业链整合能力及研发创新能力，产品系列完整，抗击风险能力强，毛利率由2022年的27%提升至2023年的29.12%。规模化效应的日益显现为公司在照明行业中的领先地位奠定坚实基础。
    品牌业务双轮驱动，海外部分贡献突出
    公司依托“朗德万斯+木林森”双品牌驱动战略，构建了完善的供应链体系及营销网点，树立了良好的品牌形象和影响力。海外LEDVANCE品牌业务，拥有近百年的发展历史，在创新LED照明系统和智能及通用照明系统方面经验丰富，在欧美拥有广泛且深厚的市场基础。2023年LEDVANCE在海外市场的营收达到106.06亿元，占总营收的60.48%。国内市场上，“木林森”品牌也已在照明行业树立卓越口碑，产品涵盖智能照明、植物照明等多个领域。公司充分利用国内国外两个供应链体系和市场服务，同时推进线上线下两大营销渠道，业务覆盖全球150个国家和地区，为布局海外市场提供了有力支持，成为推动营收持续增长的重要基础。
    深耕研发厚积薄发，LED竞争格局优化有望主要受益
    公司深耕照明研发领域，技术实力强大，围绕智慧照明、健康照明等领域产品线布局，2023年公司研发费用达3.81亿元，同比增长28.37%。目前公司已经在灯具、智能照明系统以及电子组件等节能环保产品的研发上取得了显著成果。截至2023年末，木林森已拥有1665项专利，行业龙头的研发优势显著。未来，随着LED行业周期波动，市场竞争格局将持续优化，根据高工数据预测，2014-2020年中国LED封装企业数量从1532家下降至约200家左右。公司作为行业龙头，有望充分把握下游需求回暖带来的增长机会，推动业务持续发展。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为199.74、228.31、264.75亿元，EPS分别为0.47、0.65、0.74元，当前股价对应PE分别为17.0、12.3、10.8倍，考虑公司作为国内LED封装龙头所具备的显著优势及新业务放量节奏，给予“增持”投资评级。
    风险提示
    LED需求复苏不及预期风险，行业竞争加剧风险，新品开发及市场开拓不及预期风险等。

2023年年报及2024年一季报业绩点评：差异化发展特色业务，化学发光高速增长

亚辉龙(688575)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营业收入20.53亿元（-48.42%），归母净利润3.55亿元（-64.92%），扣非净利润2.20亿元（-77.00%），经营性现金流0.73亿元（-104.62%）。2024Q4实现营业收入5.08亿元（-40.34%），归母净利润0.70亿元（-49.61%），扣非净利润0.45亿元（-66.12%）。2024Q1实现营业收入4.31亿元（-34.65%），归母净利润0.66亿元（-18.72%），扣非净利润0.57亿元（-31.29%），经营性现金流0.70亿元。
    常规自产业务保持高速增长，国内外装机进展顺利。2023年及2024Q1公司表观业绩同比下降，主要因同期新冠业务收入较高导致高基数。自产业务中，①国内：2023年非新冠自产业务营收11.74亿元（+47.80%），新增装机1,396台（含488台600速机），自有产品覆盖境内终端客户超5,290家（+1,030家），三甲医院覆盖率超67%；②海外：非新冠自产业务2023年营收1.52亿元（+38%），新增装机超684台（含300速及600速机共72台），业务已覆盖美洲、欧洲、亚洲、非洲等110个国家/地区，持续加大专业队伍建设，稳步推进IVDR申报和内务切换工作，以及全球室间质评等；2023年公司自产化学发光业务共实现营收11.68亿元（+50.04%），代理业务收入3.51亿元（+16.89%）。
    研发投入与学术合作持续强化，试剂及高端仪器不断推陈出新。2023年公司研发投入3.25亿元（+30.04%），在微流控、测序、流式荧光多重检及抗原抗体原材料方面研发1.25亿元（占研发投入比重38.52%），研发费用率15.45%（+9.41pct）。①仪器：已推出iFlash系列发光仪器、iBC系列生化仪器及二者组成的高通量全自动生化免疫一体机、iMutli流式荧光仪及iTLA Mini自动样本系统，形成覆盖“大、中、小”全场景的实验室智能化解决方案；②试剂：2023年新增16项检测试剂产品获证（其中化学发光14项），累计163项化学发光诊断试剂项目获境内外注册证书。③学术推广：参与“高敏肌钙蛋白诊断价值多中心研究”、“新型生殖系统激素在儿童中枢性性早熟中的临床应用价值多中心研究”、“正常健康人群胰岛功能调研项目”等多项研究，公司检测产品全球相关论文累计超920篇，影响因子合计高达2,670分。
    市场拓展策略行之有效，看好试剂上量驱动盈利提振。公司2023年实现化学发光仪器装机2,080台，累计装机超8,290台（截至2023年，剔除已退役机器），流水线累计92条，“特色入院，常规放量”策略成效显著，自免及其他化学发光常规项目试剂营收均保持高速增长，2023年公司术前八项、肿瘤标志物、甲状腺功能及心肌标志物试剂营收同比增长50.20%，自免诊断业务同比增长26.57%（化学发光法+38.59%）。2023年公司主营业务毛利率56.57%（+2.92pct），非新冠自产业务综合毛利率70.00%（+1.23pct）；2024Q1整体毛利率62.34%（+18.02pct），净利率12.97%（+2.71pct），预计主要是收入结构优化驱动业绩改善。未来随着仪器装机稳步推进、高速机占比持续提升带动试剂上量，发光业务高速增长态势有望延续，进而进一步提升公司整体盈利能力。
    投资建议：公司是化学发光领域头部企业之一，差异化布局自免等特色项目，市场渗透率快速提升，带动试剂业务高速增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.81/6.27/7.88亿元，同比增35.56/30.37/25.65%，EPS分别为0.85/1.10/1.39元，当前股价对应2024-2026年PE25/19/15倍，首次给予“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险、国内外装机进展不及预期的风险、集采导致降价幅度超预期的风险。

2023年报点评：独立站表现靓丽，海外仓延续高增

乐歌股份(300729)
    事件：
    4月18日，乐歌股份发布2023年年度报告：2023年公司实现营业收入39.0亿/同比+21.6%，归母净利润6.3亿/同比+189.7%，扣非归母净利润2.5亿/同比+142.4%，其中2023Q4实现营业收入12.2亿/同比+35.7%，归母净利润1.2亿/同比+93.6%，扣非归母净利润1.0亿/同比160.6%。
    投资要点：
    传统业务：新品类贡献新增长点，独立站表现亮眼。
    1）2023年线性驱动产品营业收入20.4亿元/同比+10.5%，占主营收入（不含海外仓）的比重为69.8%，公司保持升降桌品类优势同时，依托线性驱动核心技术，协同品牌、渠道优势，开拓电动沙发、人体工学椅等收入贡献新品类。
    2）2023年公司跨境电商销售收入17.7亿元/同比+12.6%，独立站销售收入6.7亿元/同比+16.7%。公司独立站销售占跨境电商销售收入提升至近4成，美国独立站流量首次超过主要竞争对手排名第一。
    海外仓业务：延续高增长趋势，规模效应显现。2023年公司公共海外仓业务快速发展，实现收入9.5亿元/同比+94.0%，占营业收入比重提升至24.4%，毛利率12.7%/同比+9.3pct。公司通过有序扩仓，以及库容利用率、周转的提升，发件数量同比显著增加，尾程折扣议价能力增强，盈利能力持续改善。2024Q1公司加快扩仓进度，目前在全球拥有13个自营海外仓，总面积36.24万平方米，已累计服务超过600家外贸企业。
    毛利率水平提升，费用管控稳定。2023年公司毛利率36.5%/同比+2.1pct，2023年销售/管理/财务/研发费用率20.1%/4.2%/1.0%/3.7%，同比分别-0.1/+0.5/+0.1/-0.8pct。
    盈利预测和投资评级：公司人体工学产品业务稳定发展，自主品牌优势建立，随着海外大件家居线上渗透率提升，海外仓需求持续扩容，公司海外仓业务具备价格、时效、服务三大核心竞争优势，中长期成长动力充足。我们预计公司2024-2026年营收48.92/60.02/69.52亿元，归母净利润4.58/5.05/5.84亿元，对应PE估值为14/12/11x。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：海外仓建设进度不及预期、海外仓市场竞争加剧、国际贸易冲突、海运费波动、人体工学产品竞争加剧。
   

国内树脂龙头企业，高端产品不断突破

圣泉集团(605589)
    事件：
    4月19日公司发布2023年年报，公司实现营业收入91.20亿元，同比下降4.98%；实现归属于上市公司股东的净利润7.89亿元，同比增长12.23%。
    国内树脂龙头企业，“科技创新+产业重塑”两轮驱动：
    公司是国内树脂行业龙头企业，铸造造型材料产业是圣泉集团传统支柱产业，铸造用呋喃树脂产销规模位居世界第一。酚醛树脂领域，年报披露，2023年公司在各个领域的销量均取得较大提升，碳素用树脂、复合材料树脂、油田树脂、涂料树脂均取得较大进展，使其成为公司酚醛树脂产业新的增长点。生物质领域，公司自1979年建厂就开始涉足，研发的“圣泉法”生物质精炼一体化技术入选国家
    发改委《绿色技术推广目录》（2020年）。电子化学品领域，公司不断研发高端产品，特种电子树脂、苯酚联苯环氧、结晶型环氧、DCPD环氧、马来酰亚胺树脂、碳氢树脂、KrF光刻胶配套用PHS树脂等多款高端电子化学品研发成功并实现量产。M6/M7/M8级别5G特种电子树脂（聚苯醚833365999PPE/PPO/MPPO）获国内外终端客户和产业链认证。
    高端电子树脂取得突破，有望在AI算力建设中受益：
    年报披露，2023年公司成功实现5G/6G通讯PCB板用特种电子树脂量产，并率先通过终端客户认证，解决了国内高端电子原材料瓶颈制约问题。该产品面向新一代高频高速覆铜板，当前产品供不应求，扩产计划正有序推进，预计在2024年2季度建成投产，届时将有望成为公司电子化学品产业主力产品之一。公司不仅着眼于发展M6、M7水平的高频高速树脂，同时还逐步推进M8、M9等超低损耗材料的开发及推广。随着AI服务器和EGS平台的升级，高速PCB需要满足更高的频率、更快的速率、更小的损耗、更低的延迟等要求，这对PCB的设计和制造能力提出了更高的标准，通常需要M6、M7及以上的材料，公司高端PPO材料取得突破，有望在AI算力建设中受益。
    投资建议：
    我们预计公司2024年~2026年收入分别为109.55亿元、132.54亿元、157.17亿元，归母净利润分别为10.13亿元、13.52亿元、15.77亿元，wind数据，公司同行业市盈率中位值17.4倍，前三年市盈率PE-Band中枢21.68倍，综合给予公司2024年19倍PE，6个月目标价为22.72元，首次给予“买入-A”投资评级。
    风险提示：下游需求不及预期；高端产品导入不及预期；行业竞争加剧。
   

多元业务助力成长，盈利上行通道开启

九号公司(689009)
    公司为全球智能短交通龙头，2015年收购全球平衡车鼻祖Segway，多年技术积累下研发优势突出，目前已形成包括电动平衡车、电动滑板车、电动两轮车、全地形车、割草机器人、服务机器人等品类丰富的产品。2023年公司营收102.2亿元/+1.0%；归母6.0亿元/+32.5%；扣非归母4.1亿元/+8.5%。
    投资逻辑
    看好公司自主品牌&新业务收入高增、盈利进入上行通道。
    分模式来看，小米分销/To B业务逐步触底，自主品牌业务快速增长。公司自主品牌23年实现营收81.9亿元，同比+31.4%，收入减速的定制产品分销渠道/To B渠道占比分别下降至4.3%/15.6%，预计对后续业绩拖累有限。
    分产品来看，①两轮车：部分省市新国标强制替换期限后推下带动24-25年行业需求继续增长，中小品牌出清良好头部品牌，公司两轮车定位高端、智能化产品，与龙头企业差异化竞争，增长势头良好，随门店加密、规模提升，两轮车毛利率有望持续提升，预计24年随渠道铺设、新品推出收入有望增长50%+，长期对标行业龙头公司渠道数量和盈利能力仍有提升空间，此外期待公司欧洲、东南亚等海外市场发展，以及E-bike新品于25年放量。②全地形车：23Q3新进美国市场（之前主要为欧洲），24年全新混动旗舰SSV以及UTV上市销售，产品力优势突出，预计24年收入有望实现快速增长与盈利。③割草机器人：24年初公司推出更具性价比的二代产品，预计随产品力提升、新市场铺设，24年收入有望实现翻倍增长以及扭亏。④商用机器人：仍在发展初期，预计未来收入持续增长，此外公司与英伟达合作开发销售自主移动机器人，有望提升公司估值。⑤零售滑板车&平衡车：作为公司基本盘业务，在强产品竞争力、Segway品牌力加持下预计零售业务未来保持稳健增长。我们预计后续公司规模效应下提盈利逻辑将占主导地位。
    盈利预测、估值和评级
    预计公司2024-2026年收入分别为132.6/159.7/190.1亿元，同比分别+29.7%/+20.4%/+19.0%；归母净利润分别为7.3/10.0/13.2亿元，同比分别+21.4%/+38.2%/+31.9%；每份存托凭证收益为10.2/14.0/18.5元，对应PE分别为29.9/21.6/16.4x。考虑公司多元业务开拓下的成长性，以及业绩快速释放，给予24年1.05xPEG，目标价32.70元，给予“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧，推新不及预期，人民币汇率波动，大股东减持风险。

首次覆盖报告：电连接器先行者；卫星“黄金时代”打开成长空间

陕西华达(301517)
    我们首次覆盖电连接器及互联产品老牌厂商：陕西华达（301517.SZ），给予“推荐”评级，主要理由如下：
    前身为国营第853厂；深耕连接器五十余年。1）1966年，公司前身陕西华达无线电器材厂（国营第853厂）在陕西省洛南县卫东镇成立，作为国有三线军工企业专业从事电连接器的研究开发与生产业务。2）2023年，公司在深交所创业板上市，募资6.5亿元主要用于建设“卫星互联高可靠连接系统产业化项目”，旨在提高公司5G通讯及卫星互联网用连接器及电缆组件的生产过程控制、机械加工、自动化装配及检测试验的能力。公司经过五十余年的科研生产实践，历经“集中设计、七专高可靠、贯彻国军标、宇高工程科研攻关”等历史阶段，努力创建“国内一流、国际知名”连接器企业。
    营收/利润稳步增长；募投扩产打开发展空间。1）2018～2023年，公司营收由5.0亿元逐年增长至8.5亿元，CAGR=11.1%；归母净利润由0.39亿元增长至0.79亿元，CAGR=14.9%。2023年，在行业整体调整的情况下，公司归母净利润仍实现快速增长，同比增长22.0%至0.79亿元。2）公司营收主要来自射频同轴连接器、射频同轴电缆组件、低频连接器的销售，2023年三大类产品合计占总营收比为92%。公司主要产品结构较为稳定，毛利率波动较小，2023年综合毛利率为40.2%，盈利能力持续较强。3）公司主营产品基本处于满产状态，募投项目实施后，公司产能将大幅增加，进一步打开公司的发展空间。
    集成化是发展趋势；相控阵雷达、卫星等新兴领域未来可期。1）中国连接器行业市场规模不断增长，已经成为世界上最大的连接器生产基地。其中防务市场受益于信息化建设进程的加速，下游需求快速增长，高于连接器行业增速。2）伴随电连接器的集成技术逐渐成熟，集成化的电连接器需求将成为未来发展的趋势，集成大功率、小功率及多种信号控制的一体化需求将会逐渐增多。3）公司军品级电连接器及互连产品应用在各类特种装备中，尤其是在各类相控阵雷达系统中大量应用，有望充分受益于相控阵雷达渗透率的提升。4）公司高可靠等级电连接器及互连产品应用在国家各类重点航天器项目中，公司前瞻性把握卫星互联网产业发展机遇，未来将充分受益于卫星互联网产业的加速建设。
    投资建议：公司主营电连接器及互连产品，前身为国营第853厂，经过五十余年科研生产实践，布局射频同轴连接器、低频连接器、射频同轴电缆组件三大类产品，同时围绕产业发展趋势继续深耕卫星、相控阵等新兴领域。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别是0.99亿元、1.22亿元、1.48亿元，当前股价对应2024~2026年PE分别是54x/44x/36x。我们考虑到公司传统业务的发展空间及新业务的加快布局，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：项目建设不及预期、产品研发不及预期、下游需求不及预期等。

2023年年报点评：海内外市场稳步拓展，公司有望受益于电力数智化发展趋势

东方电子(000682)
    事件:
    东方电子2024年4月19日发布2023年年报：2023年，公司实现营收65亿元，同比+19%；归母净利润5.4亿元，同比+23%；扣非归母净利润4.7亿元，同比+41%；毛利率33.7%，同比+1.6pct；净利率9.3%，同比+0.3pct；扣非净利率7.3%，同比+1.2pct。
    其中，2023Q4，营收24亿元，环比+51%，同比+21%；归母净利润2.0亿元，环比+39%，同比+25%；扣非归母净利润1.5亿元，环比+7%，同比+49%；毛利率35%，环比+1.7pct，同比+2.2pct；净利率11.3%，环比+3.5pct，同比+1.5pct。
    投资要点:
    2023年智能配用电贡献主要增量，新能源及储能业务、输变电业务增长显著。2023年，智能配用电营收37亿元，同比+21%，毛利率32.6%，同比+1.5pct；调度及云化11亿元，同比-3%，毛利率39.7%，同比+4pct；输变电自动化6亿元，同比+45%，毛利率37.9%，同比+5.1pct；工业互联网及智能制造4亿元，同比-9%，毛利率23.8%，同比+1.1pct；综合能源及虚拟电厂2亿元，同比+16%，毛利率29.9%，同比+5.4pct；新能源及储能业务3亿元，同比+162%，毛利率23.2%，同比-17.6pct。其中，智能配用电占总营收的57%，是公司营收的主要来源。
    海内外市场共同发力有望推动公司智能配电业绩增长，用电上行周期有望带来业绩增量。配网业务方面，国家发改委、能源局日前发布了《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》，明确了国内配网建设发展要求，公司配网业务有望持续受益。海外配网市场广阔，公司取得沙特、乌兹别克斯坦、赞比亚、马来西亚等多个国家的多个项目，持续聚焦东南亚、中东、中亚、非洲等市场，推进本地化运营。用电业务方面，2024年国家电网营销项目招标提升至3批，且第1批招标数量同比+76%，有望增强公司近中期用电业务增长的确定性。
    电力行业数智化发展趋势渐显，公司数字化技术优势有望不断凸显。国家电网2024年将继续加大数智化坚强电网的建设，预计电网建设投资总规模将超5000亿元；“十四五”期间，南方电网公司总体电网建设将规划投资约6700亿元，以加快数字电网建设和现代化电网进程，推动以新能源为主体的新型电力系统构建。公司具有深厚电力数字化技术积累和丰富实践经验，例如2023年公司配电网分布式低频低压和配网网架智能管控系统成功投运。
    盈利预测和投资评级：公司是全国最早进入配电自动化领域的厂商之一，随着公司海内外市场开拓和技术创新，我们预计2024-2026年公司有望实现营业收入76/90/107亿元，归母净利润为6.8/8.4/10.3亿元，当前股价对应PE分别为19X、16X、13X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：技术研发风险，市场竞争加剧风险，宏观经济变动风险，市场开拓不及预期风险，原材料价格波动的风险。
   

产线充沛，占据国内AI服务器制高点

浪潮信息(000977)
    本篇专题从AI服务器生产制造角度，跟踪浪潮信息在原材料库存-产线建设-AI服务器产品储备等三个环节的最新发展动态。我们认为，受益于全球AI产业大趋势，公司AI服务器相关业务有望迎来加速发展期。
    净资产收益率有望稳中向好。2013.6-2015.5期间，公司市值从52亿元上涨至423亿元，累计涨幅713%。公司市值提升主要与公司净资产收益率好转以及市场流动性放松相关。2013-2015年，公司平均年净资产收益率达到16.8%，处于上市以来最快成长期，主要受益于公司抓住云计算、国产化带来的巨大市场机会，并推出了双路、四路、八路等市场有竞争力的服务器产品；从A股市场流动性角度，2015年国内A股迎来一轮牛市，为公司市值修复起到催化作用。2017-2022年，公司净资产收益率从最低7.6%逐步提升，其中2021年ROE实现13.5%，2022-2023年略有下滑，仍保持在10%以上。受益于全球AI产业大趋势，公司净资产收益率有望稳中向好。
    原材料处于库存高点。采购CPU&GPU等组件主要来自海外公司，因此公司以美元计的应付账款占比整体应付款较高。截至2023年年底，公司美元应付账款达到61.17亿元，相比2022年55.93亿元有所提升。美元应付账款显示当前公司处于原材料库存高点。存货指标同样显示当前公司处于原材料库存高点。公司库存原材料主要是芯片、内存、硬盘等。截至2023年年底，公司存货中原材料储备达到137亿元，接近2021年最高点。展望未来几年，随着AI服务器需求持续上升，公司通过提前备货，将能迅速提高产能。
    AI服务器产线充沛。从需求端看，根据赛迪顾问数据，2022年中国服务器市场出货量约448万台。从供给端看，2016年浪潮信息服务器及部件生产量73万件；2016-2023年，浪潮信息新投产生产基地超过10座，预估服务器年产能新增超过70万台；截至2023年年底，浪潮信息在全球运营14座生产工厂，每年生产服务器超过130万台。近几年浪潮信息产能与订单需求基本匹配。目前国内正处于AI服务器产业浪潮早期阶段，基于浪潮信息目前运营的14座生产工厂，假设在需求爆发的情况下，公司生产效率提高50%，其年产量最大可超过200万台。相比上一轮2014-2016年服务器需求爆发，当前公司产线充沛，受到产能限制较小。
    占据国内AI服务器制高点。2017年，公司前瞻提出以智慧计算为核心的长期整体发展战略，积极布局AI计算，目前已成为业界拥有最丰富AI服务器产品线的厂商。根据IDC发数据，2023年，公司是全球第二大服务器供应商，也是全球第一的AI服务器供应商。在产品技术创新层面，2023年，公司发布全新一代G7算力平台，涵盖面向云计算、大数据、人工智能等应用场景的16款产品，采用开放多元的架构设计，支持广泛的通用处理器和加速芯片，创造多项性能纪录。其中AI训练服务器NF5688G7，较上代平台大模型实测性能提升近7倍。
    公司盈利预测及投资评级：受益于全球AI产业大趋势，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为724.93亿元、833.77、958.98亿元，归母净利润分别为20.68亿元、26.67亿元、33.91亿元，对应PE分别为26、20、16倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：AI服务器销量不及预期，对核心器件商依赖较高，国内实体经济下行等。

盈利能力超预期，加速海外市场拓展

海兴电力(603556)
    投资要点
    事件：海兴电力发布2023年年报，实现营收42.00亿元（+27%）归母净利9.82亿元（+48%），毛利率、净利率分别为41.90%、23.39%同比提升3.67、3.33pcts。其中Q4单季度实现营收13.28亿，同环比均实现大幅增长，显著超预期，实现归母净利3.14亿元，创下单季度业绩新高。
    智能用电板块：2023年实现营收35.95亿元（+24%），毛利率同比提升5.15pcts至43.85%。分区域来看，国内业务收入10.34亿元（-5%），海外业务收入25.61亿元（+42%），其中非洲市场成为收入增量最大来源，扣除配电、新能源业务收入后，公司非洲电表业务收入实现同比翻倍增长，由3.9亿提升至8亿，此外在亚洲、欧洲等市场也实现收入的显著增长，拉美市场公司保持较高市占率，收入较为稳定。公司继续推进供应链全球化战略，启动了欧洲、拉美工厂布局规划，持续贯彻海外本地化经营策略。此外，23年来自系统软件和解决方案营收占比大幅提升，占海外收入比重达到60%，一方面实现更优盈利能力，另一方面加深与当地电力客户的粘性。
    智能配电板块：2023年实现营收4.06亿元（+24%），其中国内业务营收2.89亿元（-5%），海外业务收入1.17亿元（+407%）。海外已进入新一轮电力系统建设改造进程中，公司积极推进配网业务的产品开发和市场拓展，在国内已实现南网集采的首次中标，并开始向光伏等新能源电站进行批量配套，海外方面则实现非洲市场配网集采项目中标和交付。随着海外配网产品认证逐步落地，公司有望复用海外电表营销渠道，推动配网业务成为新的业绩增长点。
    盈利预测
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为12.35/15.11/18.22亿元，对应2024-26年公司PE分别为19.71x/16.10x/13.36x，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    电表替换需求不及预期；海外市场进度不及预期。

公司深度报告：非公路宽体自卸车头部企业，露天煤矿渗透率提升、叠加大型化趋势、出海发力助力公司增长

同力股份(834599)
    投资要点:
    非公路宽体自卸车首创者和领跑者。同力股份是国内第一批研发、生产非公路宽体自卸车的专业化企业，自2005年成立以来在行业内始终保持领先地位，市占率30%左右位居前二。公司主营业务为非公路宽体自卸车、非公路矿用自卸车、坑道车和工程洒水车等整车的制造与销售，广泛应用于各类矿山、桥梁及水利水电工程，下游市场以露天煤矿为主。其中非公路宽体自卸车是公司主要产品，据公司2023年年报，非公路宽体自卸车占主营业务收入比例93%；除整车销售外，公司还提供配件销售和维修服务等，占主营收入比约4.9%。
    盈利快速增长，近五年营收复合增速超20%。受益于下游露天煤矿市场需求的平稳增长，及公司较高的市占率，公司收入和利润均实现了显著增长：营业收入从2018年20.0亿元增长至2023年58.6亿元，复合增长率达24%；归母净利润2018至2023年由1.5亿元增长至6.15亿元，复合增长率达32%。由于市场竞争激烈，公司毛利率和净利率于2020年后有小幅下滑，下降至20%以下，2023年盈利能力改善，毛利率提高至22.7%，净利率10.6%，随着公司未来产能爬坡、单价较高的新产品推出以及规模效应扩大，公司的盈利水平有望得到改善。
    公司产品优势明显，积极布局“绿色智慧矿山”解决方案。公司生产多种车型的非公路宽体自卸车，不同车型具有不同的额定载荷，可以满足客户的多样化需求；且产品结合了公路自卸车和矿用自卸车的优势，在重卡基础上考虑了矿山的复杂工况，在使用性能和运营成本上显著优于公路自卸车，而矿用自卸车虽然吨位大但购置成本很高，因此三者之中宽体自卸车最具经济性，竞争优势突出。同时公司紧跟建设“绿色智慧矿山”的政策趋势，在新能源和无人驾驶方面布局：1）新能源方向推出了纯电驱动、混合驱动、氢燃料、甲醇燃料等新能源车型，覆盖全动力类型；2）无人驾驶方向已经具备非公路运输车辆无人驾驶全系统的设计能力，并已推出可实际运营的非公路无人驾驶自卸车的成组样车，其中线控基础车已经向数家无人驾驶企业供货。
    下游多重利好因素：1）露天煤矿开采量增加。由于露天煤矿具备安全性较高、经济性好、资源回收率高、环保等优势，受到国家政策的鼓励，目前露天煤矿渗透率只有23%左右，而政策目标是2030年达到30%，中间存在较大差距，因此未来2024-2030年期间，国内露天煤矿渗透率将持续提升，进而拉动矿产运力需求的增加，经测算复合增速或将超6%。2）矿山大型化。目前大型现代化煤矿已成为全国煤炭生产的主体，大型煤矿产量占85%以上，政策将建设和改造大批大型现代化煤矿作为重要任务之一，矿山大型化趋势推动设备的更新换代，宽体自卸车吨位逐渐提高，这样既可以提升运输效率又可以节省人力成本，公司每年也会不断推出单价更高的大吨位新产品。3）出口市场。国外产煤国家露天煤矿占比高，按照国内外露天开采量比来看，海外露天煤矿产量至少是国内3倍以上，“一带一路”沿线国家和东南亚地区普遍存在开采能力相对较弱和降本增效压力大的问题，而非公路自卸车具有经济性优势，因此在上述市场有较强竞争力。
    盈利预测和评级：我们认为同力股份未来的增长逻辑有以下三点。
    （1）露天煤矿渗透率、产量大趋势向上：由于2021-2022年煤炭价格上涨，叠加国家政策的鼓励与支持，2020年以来露天煤矿产量及渗透率均显著提高，拉动上游非公路宽体自卸车的需求提升；国内露天煤矿渗透率在2030年达到或超过30%的政策目标，露天煤矿运力需求经测算2024-2030年复合增速或将超过6%。（2）设备大型化和绿色化趋势，促进产品持续迭代更新：随着大型矿山的数量增加和大型化设备的政策要求，未来国内设备吨位需求将进一步提升，相应地带来产品单价的提升，有利于公司盈利能力的提高。（3）出海战略打开广阔增长空间：按照国内外露天开采量比来看，海外露天煤矿产量至少是国内3倍以上，而公司产品在价格和经济性上较海外品牌有独特优势，随着海外布局的展开和市场的拓展，公司有望实现高增长。我们预计2024-2026年营业收入为64.52/75.52/87.41亿元，归母净利润为6.92/8.56/10.39亿元，同比增速为13%/24%/21%，对应PE为6.94/5.61/4.62倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1）露天煤矿政策变化；2）宏观环境下行导致公司产品需求下滑；3）应收账款回账较慢；4）竞争格局恶化；5）海外拓展业务进展不顺利；6）北交所系统性风险。
   

2024年一季报点评：海外市场拓展加速，开启增长新纪元

运机集团(001288)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季报，2024年一季度实现营收2.6亿，同比增长33.6%；实现归母净利润3054万，同比增长11.9%。随着IPO项目投产，公司产能瓶颈突破，业绩提升明显。
    海外业务占比提升，毛利率同比增幅较大。2024Q1，公司综合毛利率为31.0%，同比增长9.8个百分点，主要系高毛利率的海外业务占营收比重提升所致；2024Q1净利率11.6%，同比下降2.1个百分点，主要系当期计提坏账准备增加，导致信用减值损失较去年同期上升所致。一季度公司期间费用13.9%，同比增长1.0个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为3.9%、6.0%、2.4%、1.6%，同比分别-1.2、+0.4、-1.5、+3.3个百分点，财务费用率上升主要系可转债按实际利率法摊销影响所致。
    海外市场拓展顺利，在手订单充足。2023年以来，公司跟随出海与主动出海同步推进，在新加坡设立了海外业务总部，重点在非洲、东南亚、南美洲、澳大利亚、中东、印度等国家和地区开拓市场，成功中标全球最大的铁矿石项目西芒杜铁矿，中标金额12.8亿元。至2024年一季度末，公司在手订单24亿元，充足的订单为公司未来业绩保驾护航。
    发布股权激励计划，彰显业绩信心。4月9日公司发布股权激励计划草案，本次激励对象涉及公司董事、高管、中层管理人员和核心骨干共114人。解锁目标为：以2023年净利润为基数，2024年、2024-2025年、2024-2026年净利润增长（累计增长）率分别不低于50%、275%、612.5%；对应2024-2026年净利润目标分别为1.53、2.30、3.44亿元，复合增速达50.0%，彰显发展信心。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.76、2.83、3.76亿元，对应EPS分别为1.10、1.77、2.35元，对应当前股价PE分别为21、13、10倍，未来三年归母净利润复合增速为54.3%。公司全球化布局加速中，有望受益于海外市场需求增长，首次覆盖，给予“持有”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；海外市场拓展不及预期风险；汇率变动风险。

PU合成革龙头企业，优质赛道不断切入

安利股份(300218)
    投资要点：
    公司是国内PU合成革生产龙头企业。公司主营生态功能性聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料，规模全球领先，拥有干湿法生产线40条，年产生态合成革8850万米、PU树脂7万吨的生产能力。未来公司计划在十四五期间形成生态功能性聚氨酯合成革及复合材料年产1亿米左右的生产能力。
    坚持持续的研发投入，水性无溶剂技术具有先发优势。公司近三年的研发投入在1.3亿元左右，研发投入占收入比上升至6%以上。公司2011年开始布局水性无溶剂聚氨酯合成革研发生产，2015年取得技术突破，后经过2-3年的验证和批量试产，于2018年稳定量产，近年来随着公司积极推进客户和产品转型升级，与国内外品牌客户合作增多，水性无溶剂产品产量于2020年左右逐步提升，目前公司水性、无溶剂技术成熟，具有渠道优势，能够稳定生产并快速转换成竞争优势，是公司未来发展的重要增长点之一，当前公司水性无溶剂产品营收占比约20%。
    产品不断升级，下游客户持续拓展。依托生态功能性环保聚氨酯合成革和复合材料技术，公司持续在高端应用领域与下游达成合作。在汽车内饰领域，已成为丰田、比亚迪、小鹏、江淮、长城、奇瑞等国内外汽车品牌供应商，获得部分定点项目并量产。公司目前服务的汽车品牌逐渐增多，销售呈现“低基数、较高增速”的态势，未来提升空间广阔。在消费电子领域，公司2016年与华为建立合作关系，2020年与苹果签订开发与供应框架性协议，目前与三星、谷歌、ViVO、OPPO、小米、Realme、Beats等国内外品牌客户合作态势良好，电子中高端客户的开拓将助力公司加快完成产品市场双升级，打开新的成长空间。
    布局越南工厂，海外业务成长可期。公司顺应行业趋势，在越南合资设立控股子公司，利用越南区位优势布局海外业务发展，扩大国际市场份额。2017年投资设立安利越南公司，越南工厂2019年3月开工建设，规划建设4条生产线，其中两条生产线在2022年末投产，剩余两条生产线预计于2024年下半年建成，届时将形成年产1200万米的经营规模，产能释放将助推业绩增长。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为22.44、24.55和27.35亿元，归母净利润分别为2.03、2.64和3.26亿元，对应EPS分别为0.93、1.22和1.50元，给予2024年18倍PE估值，对应目标价16.81元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新兴业务拓展不及预期风险、原材料价格大幅波动风险、新建产能建设不达预期风险、贸易摩擦风险、市场竞争加剧风险、汇率波动风险

佛山照明：2023Q4业绩高增，盈利能力有所改善

佛山照明(000541)
    事件：2024年4月18日，佛山照明发布2023年年报。2023年公司实现总营收90.57亿元（同比+3.39%），归母净利润2.90亿元（同比+26.07%）。单季度来看，2023Q4公司营收22.60亿元（同比+1.14%），归母净利润0.52亿元（同比+856.59%）。
    2023Q4收入稳健增长，全年通用照明及车灯产品表现较好。1）分季度看，2023Q4公司实现总营收22.60亿元（同比+1.14%），实现稳健增长。2）分产品看，2023年公司通用照明/LED封装及组件/车灯/贸易及其他产品的营收分别为33.30/24.97/18.30/14.00亿元，分别同比+6.17/-2.56/+5.81/+5.17%。通用照明产品增长较好，车灯产品增长或系下游行业拉动，公司在新能源车灯市场取得拓展。3）分地区看，2023年公司境内/境外收入分别为70.28/20.29亿元，分别同比+6.08/-4.95%，内销稳健增长或受益于渠道拓展，外销短期承压或系需求较弱叠加产业链外移，市场拓展难度较大。
    2023Q4毛、净利率双升，盈利能力有所改善。1）毛利率：2023Q4公司毛利率19.15%，同比+2.37pct，或系产品结构优化致；2）净利率：2023Q4净利率2.82%，同比+1.59pct，涨幅小于毛利率，费用端投入有所增加。3）费用端：2023Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.29/5.78/5.48/0.09%，同比分别+1.20/+0.27/+0.51/-0.03pct，销售费用率提升或系拓展市场、增加宣传及广告等所致；研发费用率提升或系燎旺研发投入增加，加快各类透镜模组以及交互信号灯技术的投入所致。
    投资建议：行业端：伴随下游汽车行业发展，车灯市场有望增长，智慧照明及海洋照明仍具成长空间。公司端：作为照明行业的领军者，公司有望保持通用照明业务优势，分享智能照明、健康照明、动植物照明等市场的发展红利，并积极开拓新能源车灯等具备发展潜力的市场；不断完善产业全球化布局，加速向高附加值业务转型，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为3.61/4.64/5.47亿元，对应EPS分别为0.23/0.30/0.35元，当前股价对应PE分别为23.39/18.19/15.44倍。首次覆盖，给予“买入“评级。
    风险提示：市场竞争加剧、新业务拓展不及预期、原材料价格波动、汇率波动等。

下行期盈利具备韧性，中长期磷矿资源优势显著

云天化(600096)
    事件：公司4月13日发布2024年第一季度报告，报告期内实现营业收入138.57亿元，同比-12.77%，环比-72.82%：归母净利润为14.59亿元，同比-7.18%，环比-58.25%。
    磷化工行业下行期均价下滑，复合肥、尿素量增驱动实现增长。公司主要产品2401均价环比下滑，磷铵营收同比小幅下滑，复合肥、尿素量增驱动2401管收实现增长。分产品，1）磷饺：2401营收39.57亿元，同比-7.97%，环比3.21%；销量同比-3.71%；均价同比-4.42%；2）复合肥：2401营收13.11亿元，同比+15.86%，环比1.77%；销量同比+35.96%；均价同比-14.78%；3）尿素：2401营收13.51亿元，同比+9.9%，环比-2.33%；销量同比+31.52%，均价同比-16.44%。据公司公告，2024年公司计划生产销售尿素254.49万吨、磷铵454.15万吨、复合肥192.51万吨，同比+2.2%/-5.26%/+23.79%；生产饲料级磷酸氢钙58万吨、聚甲醛10.60万吨、黄磷3.02万吨，同比+2.75%/+0.66%/+1%。
    原材料价格下跌+上游磷矿自产，公司成本控制能力优秀、毛利率增加。利润端。2401公司毛利率为19.12%，同比+1.5pcts，环比+0.4pcts。公司主要原材料中硫磺、煤价跌幅较大。公司一体化布局上游磷矿石，叠加原材料价格的下跌，在行业下行、产品价格疲软期，生产成本控制能力优秀，毛利率增加。2401核心原材料硫磺价格1042元/吨，同比-27.94%；原料煤价格1066元/吨，同比-16.26%；燃料煤价格648元/吨，同比-19.8%：天然气价格1.99元/立方米，同比-7.01%：合成氨价格3454元/立方米，同比-12.68%。
    一体化布局磷矿资源优势显著，子公司竞得磷矿普查探矿权或提升磷矿权益。预计中长期随着下游磷肥需求复苏、以及新能源领域带来需求增量，以及磷矿作为不可再生、战略资源，供给约束下价格有望维持高位。据生意社，4月12日磷矿石现货价1062元/吨，较2023年末增长+2.71%，同比-3.98%。公司布局上游磷矿，具备产业链一体化优势，截至2024年末具备磷矿生产能力1450万吨/年，磷矿石储量近8亿吨。据公司公告，公司子公司聚磷新材竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权，或提升公司磷矿权益。此外，公司有望持续以磷、气资源为核心，推进利用中低品位磷矿生产的精细化工项目建设，持续拓展下游产业链。
    预计公司24/25/26年归母净利润为49.26/51.31/54.66亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期风险：竞争格局恶化风险；原材料价格大幅波动。

2023年业绩亮眼，新项目投产实现营利双增

侨源股份(301286)
    事件：公司4月10日发布2023年年报，全年实现营收10.22亿元，同比+11.25%；归母净利润为2.03亿元，同比+72.77%；其中2304实现营收2.73亿元，同比+12.18%，环比+7.92%；实现归母净利润0.49亿元，同比+268.93%，环比-10.97%。
    新项目投产、氨气量增驱动营收增长。市场价格波动导致公司氧气、氮气均价略有下降。新项目投产，氮气销量同比增长驱动整体营收较大幅度增长。分产品，1）氧气：2023年营收4.58亿元，同比+2.04%，销量同比+3.05%；均价同比-1.02%；其中23H2氧气营收2.41亿元，同比-3.16%，环比+11.32%；2）氨气：2023年营收3.92亿元，同比+22.81%，销量同比+41.63%；均价同比-13.23%；23H2氨气营收2.14亿元，同比+19.76%，环比+20.16%：3）氢气：2023年营收0.84亿元，同比-2.72%：23H2氢气营收0.47亿元，同比-10.13%，环比+25.39%。分地区，2023年川渝/其他地区营收同比+16.65%/-1.57%。
    新项目投产驱动整体毛利率实现增长。利润端，2023年公司毛利率34.17%，同比+3.43pcts。2304毛利率33.07%，同比+4.92pcts，环比-3.16pcts。毛利率增长主因新型产业氮气需求量增加，公司签订高纯度管道氮气长期供应合同+新项目投产带来销量增长。分产品，2023年公司氧气/氮气毛利率40.78%/24.45%，同比+0.43pcts/+12.22pcts，判断毛利率增加主因新项目投产、氮气销量增长带来的规模效应。
    立足川渝、加速全国化扩张，拓展特气市场实现产品结构升级。
    公司在四川地区拥有西南地区最大的全液态空分气体生产线，合计全液态气体产能约120余万吨，具备川渝、福建地区的产能规模优势。1）加速开展跨区域制气项目：据公司公告，2023年公司眉山、金堂基地已进入正式生产状态、德阳基地处于在建状态。完全投入使用后具备液态空分气体的生产能力，为西部地区提供工业气体。公司预计加速开展跨区域布局现场制气项目，在福建福州、四川眉山&金堂开展管道气体项目，涵盖闽光钢铁、通威宁德时代等客户：2）拓展特气市场丰富产品结构：此外，公司逐步布局新材料、半导体产业特种气体（如高纯液氧、高纯液氨等），以及医疗、食品、军工及航空航天领域特种气体。并适时投入氢气清洁能源的生产与服务。预计随着公司新项目的落地及对特气市场的深入拓展，其保供能力及产品结构有望实现升级。
    预计公司24/25/26年归母净利润为3.55/4.75/5.58亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    项目建设不及预期风险：需求不及预期：竞争格局恶化风险。

2023年年报点评：经营业绩超预期，电表龙头出海加速

海兴电力(603556)
    投资要点
    事件：公司2023年实现营业收入42亿元，同比增长26.9%；实现归母净利润9.8亿元，同比增长47.9%；扣非归母净利润9.4亿元，同比增长60.1%。2023年第四季度公司实现营收13.3亿元，同比增长43.8%；实现归母净利润3.1亿元，同比增长61.2%；扣非归母净利润3.1亿元，同比增长78.9%。
    盈利能力持续提升，费用率管控优秀。盈利端：2023年公司销售毛利率/净利率分别为41.9%/23.4%，同比增长3.7pp/3.3pp；单Q4毛利率/净利率分别为24.3%/8.2%，分别环比+2.8/-0.9pp。费用端：公司2023年销售/管理（不含研发）/财务费用率分别为7.4%/3.8%/-4.1%，分别同比下降1.4pp/0.5pp/0.4pp，费用率稳中有降。
    电表海外业务高增，软件收入占比提升。2023年公司智能用电业务实现收入36亿元，同比增长23.9%，毛利率为43.9%，同比增长5.2pp。其中，国内电表收入10.3亿元，同比下降5.5%，海外电表收入25.6亿元，同比增长41.7%。2023年，公司系统软件和解决方案收入占电表业务比重达60%左右，截至2023年末公司软件产品在海外市场累计参与130个项目，同时公司积极推进欧洲、拉美工厂布局，加速实现海外本土化生产。
    配网业务打开第二增长曲线，产品矩阵持续完善。2023年公司智能配电业务实现收入4.1亿元，同比增长24.2%，毛利率为36.6%，同比增长1.8pp。其中，国内配电收入2.9亿元，同比下降4.8%，海外配电收入1.2亿元，同比增长406.7%。2023年公司开发高/低压并网柜、光伏升压箱变等新能源配网产品，国内实现南网集采中标、新疆集中式光伏电站中标，海外实现非洲配网集采项目中标和交付，有望持续受益国内外配网需求增长。
    新能源业务实现多技术突破，有望维持高增。2023年公司新能源业务实现收入1.6亿元，同比增长283.5%；其中国内收入0.5亿元，同比增长78.1%，海外收入1.1亿元，同比增长672.4%。公司在非洲、拉美中标了微电网、综合能源管理等EPC项目，并攻克了储能系统在中压配电网环境中的黑启动、并离网无缝切换等前沿技术，实现电网业务一体化布局。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为53.8亿元、64.5亿元、74.6亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为22.5%/18.6%/18.2%。公司为国内智能电表领先企业，先发布局海外业务实现快速增长，伴随配网、新能源等业务陆续起量，公司业绩有望持续向上，首次覆盖给予“持有”评级。
    风险提示：电表招标不及预期的风险；海外市场开拓不及预期的风险；市场竞争激烈影响盈利水平的风险；汇率波动影响公司海外业务的风险。

AI赋能主营平台效率，视觉素材价值重估指日可待

视觉中国(000681)
    主营图库业务壁垒高、粘性强，中长尾客户有望持续增长，布局3D或带来增量。1）公司深耕视觉素材交易，为行业龙头，外延扩张后重新聚焦主业，目前图片素材4亿+，视频3000万+，音乐35万首+，拥有Corbis等独家数据库，获得全球最大图库Getty Images全部产品代理权。2）平台已形成创作者-供稿-需求者的良性循环：KA高粘性，年度销售额超10万元的客户续约率多年超80%；22年直接签约客户超2.4万/同比+4%，通过互联网平台触达的长尾用户超220万/同比+10%，1H23中小企业年度付费客户超20万，海量的中小微企业有望保障中长尾客户持续增长。23年业绩改善，公司预计全年净利润1.4-1.6亿元，同增41.2%-61.3%。3）24年3月与景致三维签署战略合作协议，布局3D产业，有望在百亿级的3D素材市场分一杯羹。
    AI赋能公司平台，平台便捷性、客户付费动力及平台粘性均有望进一步提升。公司旗下视觉交易平台VCG.com、及摄影师社区平台500px等已上线AI智能搜索、AI灵感绘图等工具，使客户需求能更精准地被满足，有望提高客户付费动力和粘性。
    政策鼓励数据要素发展，VDAM需求有望进入高速增长期。22年12月发布的数据“二十条”明确提出探索数据资产入表新模式，加快数据要素市场发展；公司在视觉数字资产管理系统（VDAM）领域经验丰富，客户基础较好（党政媒体客户占比29%左右），优势突出，23年公司落地50+套VDAM，服务客户100+。
    大模型监管日渐完善，图片的数藏化潜力尚待挖掘，素材价值重估指日可待。1）模型训练语料正版化是大势所趋。大模型公司逐渐建立与版权方的合作以避免版权问题，Shutterstock将其版权授权给大模型公司用于模型训练，23年Q3和前三季度，视觉数据授权相关的收入为0.46、0.80亿美元，占当期总收入19.5%、12.1%。2）依托500px、Corbis等平台/数据库，公司积极布局数藏业务，国内上线元视觉网、海外上线Vaultby500px。
    盈利预测、估值和评级
    预计23-25归母净利1.6/1.7/2.0亿元，对应PE为66、61、52X，结合公司2014年4月以来PE中枢，给予24年72X的PE，目标价17.5元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；3D业务进展不及预期；AI赋能不及预期、加剧竞争风险；政策监管风险；大股东股权质押风险；投资收益波动风险；商誉减值风险

坚定品牌客户战略，推进端侧AI算力升级

炬芯科技(688049)
    事件
    公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入5.20亿元，同比增长25.41%；归母净利润0.65亿元，同比增长21.04%。
    投资要点
    下游市场回暖拉动业绩增长，产品结构优化提升毛利率。受消费电子市场回暖及下游客户订单增长拉动，2023年公司实现营业收入5.20亿元，同比增长25.41%；归母净利润0.65亿元，同比增长21.04%。其中2023Q4单季度公司实现营收约1.44亿元，同比增长34.32%，环比减少8.29%；归母净利润0.18亿元，同比增加255.84%，环比减少18.41%。公司多款新品持续放量，智能手表SoC芯片系列销售收入同比增长高达三倍，蓝牙音箱SoC芯片系列销售收入快速增长，其中低延迟高音质无线音频产品销售收入增长翻倍。此外，由于公司产品结构不断优化，单位销售成本有所下降，高毛利率产品销售占比提升，2023年公司实现毛利率43.69%，同比增加4.45个百分点。
    坚定落实大客户战略，不断提升品牌客户渗透率。公司积极推进各产品线国内外头部品牌客户导入，在蓝牙音箱芯片市场导入了哈曼、SONY、安克创新、Razer等品牌客户；在低延迟高音质无线音频产品导入了Samsung、SONY、Vizio、海信、TCL、Polk、大疆、RODE、猛玛、枫笛、西伯利亚、倍思的供应链；在智能手表市场作为主控芯片导入了小米、荣耀、Noise、Fire-Boltt、Titan、realme、Nothing、boAt等多款终端手表机型中。
    架构升级提升低功耗端侧AI算力，年中有望送样。公司在高端音频芯片的基础上整合低功耗AI加速引擎，将产品架构升级为CPU+DSP+NPU（基于SRAM存内计算）的AI SoC架构，为端侧智能音频、智能穿戴产品打造低功耗端侧AI算力。公司这款最新一代基于SRAM存内计算的高端AI音频芯片现已流片，预计2024年中有望向下游客户提供样品芯片。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年分别实现收入6.76/8.62/10.63亿元，实现归母净利润分别为0.90/1.14/1.47亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为32倍、26倍、20倍，给予“买入”评级。
    风险提示：
    市场需求不及预期；新产品研发以及市场拓展不及预期；市场竞争加剧等。

医疗服务及器械板块均取得佳绩，高质量发展迈入新台阶

盈康生命(300143)
    收入、利润快速增长，盈利能力稳步提升
    公司发布2023年年报：2023年公司实现营业收入14.71亿元（+27.20%），归母净利润1.00亿元（+116.85%），扣非归母净利润1.04亿元（+117.34%）。
    分季度来看，2023年Q1~Q4公司分别实现营业收入3.61（+35.09%）、3.62（+17.91%）、3.80（+31.64%）、3.67（+25.40%）亿元，分别实现归母净利润0.40（+64.07%）、0.31（+34.18%）、0.23（+184.53%）、0.06（+100.98%）亿元，分别实现扣非归母净利润0.39（+53.18%）、0.28（+43.86%）、0.24（+229.82%）、0.13（+101.95%亿元。
    从盈利能力来看，2023年公司毛利率28.57%（+2.04pct），净利率6.74%，实现扭亏，盈利能力稳步提升。
    从费用率来看，2023年公司销售费用率为4.30%（+1.91pct），管理费用率为10.07%（-1.77pct），研发费用率为3.55%（+1.13pct）财务费用率为0.11%（-0.09pct），费用把控整体平稳。
    医疗服务及器械板块均取得佳绩，高质量发展趋势凸显
    分板块来看，医疗服务板块，2023年实现营收11.49亿元（+15.25%），毛利率24.82%（+0.62pct）。其中四川友谊医院实现营收5.26亿元（+31.16%），净利润0.75亿元（+20.16%），净利率14.3%（-1.20pct）；苏州广慈医院实现营收5.38亿元（+7.57%），净利润0.63亿元（+25.01%），净利率11.7%（+1.71pct）。医疗器械板块，2023年实现营收3.22亿元（+101.69%），毛利率41.97%（+0.84pct）其中深圳圣诺实现收入、利润、毛利全面提升：收入2.25亿元（+31.30%），净利润0.40亿元，同比大幅提升449.71%，毛利率提升2.59%，净利率17.9%。同时，公司大力开拓业务场景，并购深圳优尼和通达易使公司在产品配套和数字化赋能方面得到长足进步。
    持续增强服务、器械板块核心竞争力，长期成长驱动力充足
    医疗服务板块，公司提供以肿瘤全病程、全周期综合治疗为特色的“大专科、强综合”的医疗服务，“医院+平台+生态”的经营成效持续显现。截至2023年底公司经营及管理7家医院：上市公司体内运营医院3家，分别为四川友谊医院（三甲）、苏州广慈肿瘤医院（二甲）重庆华健友方医院；托管医院4家，分别为上海永慈康复医院、运城医院（三甲）、上海盈康护理院、上海青浦区徐泾护理院。后续有望实现每年新增500-800张床位，主要来自：（1）集团内符合上市条件的装入；（2）区域医疗中心医院拓展；（3）生态并购。
    医疗器械板块，公司主要产品覆盖四大场景：放射治疗场景、生命支持场景、影像增强场景、慢病治疗场景，为肿瘤预诊治康关键场景、关键设备提供综合解决方案。公司完成对通达易、优尼器械、优尼控股的并购，数字化能力、渠道能力、产品丰富度进一步提升。公司持续加强研发创新优势构建技术壁垒，在持续的研发投入下，公司研发成果显著，累计专利112项、软件著作权121项，累计持有医疗器械注册证52张。
    盈利预测及投资建议
    公司聚焦打造预/诊/治/康全产业链生态平台，提供以肿瘤为特色的医疗服务以及关键场景、关键设备医疗器械的研发、创新和服务医疗服务+医疗器械双轮驱动，成长潜力大，我们预计2024~2026年公司营收分别为17.70、21.29、25.64亿元，归母净利润分别为1.261.77、2.57亿元，当前股价对应P/E分别为37.6、26.8、18.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    旗下医院业绩不及预期，并购公司业绩不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：涨租支撑强劲基本盘，24Q1主业利润大涨

小商品城(600415)
    投资要点：
    事件：小商品城发布2023年年报及2024年一季报公告。
    点评：
    业绩简评。2023年，公司实现营业总收入113亿元，同比增长48.3%；实现归母净利润26.76亿元，同比增长142.25%；扣非归母净利润为24.69亿元，同比增长39.86%。公司二区东新能源产品市场开业及上年减租、商品销售规模同比扩大带动2023年营收同比大幅上涨。2024年一季度，公司实现营业收入26.81亿元，同比增长26.42%；实现归属于上市公司股东的净利润7.13亿元，同比下降41.66%%；扣非后归母净利润为6.91亿元，同比增长36.03%。一季度增收不增利，主要系2023年一季度联营、合营企业利润大幅增加，2024年一季度投资收益同比减少近7.3亿元所致。我们剔除投资收益和资产处置损益后测算的主营业务利润同比增长98.57%。
    义乌市场活跃，进出口规模稳定增长。2023年义乌市场从业人员超过20万人，经营商铺达7.5万个，市场主体总量超过100万户。义乌市2023年的进出口总值达到5660.5亿元人民币，同比增长18.2%。其中，出口首次突破5000亿元大关，达到5005.7亿元，同比增长16.0%，创下历史新高；进口额为654.8亿元，同比增长38.8%。2024年1至2月，义乌市进出口总值达1166亿元，同比增长47.3%；其中出口1027.7亿元，增长41.0%；进口138.3亿元，增长119.9%。出口业务保持高景气。
    市场经营业务完成涨租，未来三年增长率不低于5%。受义乌市活跃的贸易市场影响，2023年末公司对市场到期商位的租金进行调整，租金平均上浮5.5%，预计未来三年增长率将不低于5%。二区东新能源产品市场于2023年开业，新增建筑面积13.1万平方米，新增商位超650间，市场经营业务有望迎来强劲增长。
    首次覆盖，给予公司“增持”的投资评级。2024年全球需求展现向好迹象，义乌市出口景气度继续向好，继续看好公司业务成长性。预计公司2024/2025年的每股收益分别为0.53/0.59元，当前股价对应PE分别为16.11/14.44倍。首次覆盖，给予公司“增持”的投资评级。
    风险提示：行业竞争加剧、自然灾害影响、汇率大幅波动、业绩增速低于预期等风险。

深耕精密制造，汽车电子驱动公司稳健增长

兴瑞科技(002937)
    投资要点：
    公司发布2023年年报，同时发布2024年财务预算报告。2023公司实现营收20.06亿元，同比增长13.51%；归母净利润2.67亿元，同比增长21.99%；扣非后归母净利润2.63亿元，同比增长15.10%。公司公告2024年财务预算预测销售收入及净利润增长范围15%-40%。
    事件点评：
    公司专注于各类精密零组件的研发、制造和销售，产品主要应用于智能终端、汽车电子和消费电子三大领域。经20余年发展积累，公司产品已经
    覆盖下游头部客户包括康普、博世、日本松下、SONY、韩国三星等海外优质企业。传统业务紧握智能网联、网通客户产业链，不断拓宽产品矩阵，从智能机顶盒、智能网关扩展至智能音箱、智能穿戴、智能路由器等领域。汽车电子业务从零组件向集成化发展，嵌塑件开启公司新增长极。公司凭借核心一体化集成解决方案设计与生产能力，实现了从零件到模组的不断升级，海外优质客户资源丰富，并同步扩展国内新能源车企。
    公司营收及净利润增速保持稳定，经营发展稳健，23年受下游行业需求减弱影响，营收及净利润增速较22年有所放缓。分业务来看，2023年汽车电子业务客户逐渐导入，汽车电子业务营收10.05亿元，同比增长60.2%，毛利率31.43%，同比提升3.41pct；智能终端营收5.74亿元，同比下降26.7%，毛利率30.21%，同比提升0.12pct，2023年出货量受到下游客户去库存影响略有下降。总体收入受智能终端需求不及预期影响，增速有所放缓，但汽车电子业务维持高增，后续有望持续超预期。
    展望未来，汽车电子扩产驱动收入高增长，智能终端受益于AI需求打开第二成长曲线。公司汽车电子业务导入优质海外新能源客户，新增订单较为确定，汽车电子结构件产能有序扩张，预计未来汽车电子业务增速将继续保持。智能终端在23年行业去库存后，24年有望重回增长，AI对智能终端赋能也将扩大行业市场空间。
    盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-26年净利润3.66/4.72/5.69亿元，同比增长37.0%/29.0%/20.7%，对应EPS为1.23/1.58/1.91元，PE为16.4/12.7/10.5倍，考虑公司汽车电子高速成长，智能终端业务逐渐恢复，营收利润稳定增长，因此首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示：
    宏观经济波动风险：国际与国内经济面临挑战，公司下游需求主要来自消费电子终端及汽车，受经济波动影响较为明显，经济复苏的不确定性会直接影响公司需求。

低温风口已至，华东巨头走向全国

光明乳业(600597)
    投资要点：
    低温空间广阔，巴氏奶势头良好。低温鲜奶空间广阔，根据Euromonitor数据，2017-2022年低温鲜奶CAGR为13%，在乳制品行业细分品类中增速靠前，超巴奶由于能够延长保质期从而进一步培养消费者饮奶习惯，将加速低温鲜奶行业扩容，长期市场空间将超700亿元。传统巴氏奶竞争以区域乳企为主，超巴奶出现后拓宽低温白奶的销售半径，双寡头入局竞争加剧，区域乳企以进为退、以攻为守。送奶入户渠道由于无逾期退损，无中间渠道，具有独占性等优势，盈利水平最高，是低温奶竞争的最终战场。
    高供应链效率与渠道壁垒，为低温奶保驾护航。在低温奶业务上，公司通过上下游一体的产业布局，打造高供应链效率，上游自建牧场保障原奶供应，光明牧场产能规模和产能效率都居行业前列，下游控股物流城配规模第一的领鲜物流，保障运输能力。在渠道上，减少销售链路和销售更高利润率产品以提升盈利能力对低温业务来说至关重要，而光明通过随心订和起稳固的渠道壁垒，公司产品升级难度较低，因此有望通过产品升级方式进一步增厚业绩，另外江苏、浙江市场培育多年，稳步放量，全国性的牧场建设以及超巴奶的出现助力公司全国化扩张。
    并购标的整合赋能，有望支撑业绩。鲜奶赛道由于销售半径限制，市场拓展本身较慢，通过外延收购方式能够提高市场拓展效率，形成较高的协同作用，公司近年来并购动作加快，收购公司有望通过不断整合赋能，有效支撑业绩，其中新莱特有望在新任管理层带领下业绩恢复增长，小西牛有望凭借独特的奶源区位优势，与光明现有的渠道市场形成互补，从而进一步向开拓市场，叠加高业绩承诺，未来成长可期。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年可实现归母净利润9.60/6.71/7.95亿元，同比分别166.1%/-30.0%/18.5%。考虑到低温奶景气度提升，公司竞争优势明确，未来成长可期，我们给予公司2024年22XPE，对应目标价为10.72元。首次覆盖，给予公司“持有”评级。
    风险提示：行业促销竞争加剧；原奶价格大幅波动；终端需求不及预期；域外扩张不及预期风险；食品安全事件

首次覆盖报告：体外诊断+治疗康复双轮驱动，医美业务加速发展

普门科技(688389)
    报告内容摘要:
    2020年以来公司业绩快速增长。2019-2023年公司营收从4.23亿元增长至11.46亿元，CAGR为28.30%；归母净利润从1.01亿元增长至3.29亿元，CAGR为34.34%。2023年公司实现收入11.46亿元/yoy+16.6%，实现归母净利润3.29亿元/yoy+30.66%，业绩延续高增长态势。
    体外诊断+治疗康复双轮驱动，2023年治疗康复业务表现亮眼。2023年体外诊断业务实现收入8.29亿元/yoy+10.73%，毛利率65.22%/yoy+8.95pct，增长主要源于产品竞争力提升，临床应用持续上量，尤其是发光和糖化两大系列产品表现亮眼。2023年治疗与康复业务实现收入3.04亿元/yoy+33.79%，毛利率70.83%/yoy+2.77pct，增长主要源于核心临床医疗产品空气波、排痰机等持续增长，以及医美产品冷拉提、超声V拉美等加速推广。
    糖化血红蛋白检测市场发展空间广阔，公司糖化血红蛋白检测类产品有望持续上量。糖尿病是我国患病人数最多的慢性病之一，由于糖尿病难以根治，因此患者通常需要进行长期监测。在糖化血红蛋白检测领域，公司基于高效液相色谱分析技术，开发出系列糖化血红蛋白分析仪及配套检测试剂和色谱柱快速检测糖化血红蛋白（HbA1c），能够为糖尿病患者获得更精准诊断提供支持。公司全新一代高速糖化血红蛋白分析仪（H100plus）及配套试剂在国际市场上获得较高的认可，当前处于持续上量阶段。
    未来医美等高附加值业务占比有望继续提升。公司先后收购重庆京渝激光技术有限公司和深圳为人光大科技有限公司，进一步丰富和完善了公司在皮肤医美产品领域的布局。公司2022年底上市的王牌产品冷拉提推广速度加快；2023年上半年上市的超声V拉美销量跻身前列；强脉冲光治疗仪（MM光）于2023年11月底上市，部分区域已经与代理商签约，从打板的情况看市场反馈较好；调Q激光治疗仪核心部件成功实现自主研发、生产；升级款红蓝光治疗仪已有成品。公司将“冷拉提+超声V拉美+MM光”组合成“抗衰三杰”，定位分别是自然修复抗衰、超声抗衰、全身美白，在重磅产品推动下，医美业务有望快速放量，我们预计2024年皮肤医美业务有望达到50%以上的高增长。
    盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年公司收入分别为14.3/17.2/20.2亿元，同比增速分别为25.1%/20.2%/17.7%，归母净利润分别为4.3/5.4/6.4亿元，同比增速分别为31.4%/23.9%/20.7%，对应EPS分别为1.01/1.25/1.51元，对应PE分别17/14/12倍。公司聚焦于体外诊断和治疗与康复两大板块，医美业务加速发展，整体业绩保持高增长态势，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：集采政策风险；研发、获批不及预期风险；市场竞争风险。

2023年报点评：业绩稳步增长，煤矿智能化建设空间广阔

天玛智控(688570)
    【投资要点】
    公司发布2023年年报。2023年，公司实现营业收入22.06亿元，同比增长12.09%；实现归母净利润4.25亿元，同比增长7.03%；实现扣非归母净利润4.19亿元，同比增长8.19%。单季度看，2023Q4，公司实现营业收入6.64亿元，同比增长16.78%；实现归母净利润1.11亿元，同比下滑9.57%；实现扣非归母净利润1.09亿元，同比下滑2.76%，主要系公司调整销售策略，以价换量提升市场占有率所致。
    分业务看，2023年，公司无人化智能开采控制系统解决方案业务实现收入15.70亿元，同比增长8.32%，实现毛利率40.02%（-2.47pct）；备件业务实现收入4.86亿元，同比增长19.65%，实现毛利率61.61%（+2.40pct）；运维服务及其他业务实现收入1.43亿元，同比增长31.19%，实现毛利率60.72%（-0.84pct）。
    政策助力煤矿智能化建设稳步推进。煤炭行业稳定发展，据国家统计局数据显示，2023年全国规模以上企业原煤产量46.6亿吨，同比增长2.9%，原煤产量创历史新高。据煤炭资源网预测，2023-2027年我国新增煤炭产能约5亿吨左右，产能旺盛。而煤矿智能化建设仍处于发展初期，2023年，国家能源局印发《关于加快推进能源数字化智能化发展的若干意见》，推动了煤矿智能化建设进程。据国家能源局煤炭司指出，2023年全国758处煤矿已建成1651个智能化采掘工作面。目前，全国约1700余座60万吨以上的井工煤矿，对应3400余个工作面，综采设备需求在5000套左右，煤矿智能化装备更新空间广阔。
    煤矿无人化智能开采先行者，受益于煤矿智能化改造需求。公司长期深耕煤矿无人化智能开采领域，先发优势显著。首创“地面规划采煤、装备自动执行、面内无人作业”无人化采煤新模式，技术达到国际领先水平。公司SAC型液压支架电液控制系统、SAM型综采自动化控制系统、SAP型智能集成供液系统三大系统在无人化智能开采控制领域均处于主导地位。根据格物致胜数据显示，2023年，公司SAC产品市场占有率37.63%，较上一年度提升3.4%，连续两年市场占有率位居行业第一。SAM产品市场占有率33.4%，较上一年度提升3.7%，市场占有率位居行业第一。SAP产品作为市场的后进入者，市场占有率也达到14.84%，较上一年度提升1.3%，位居行业第二
    【投资建议】
    公司是无人化智能开采控制领域的引领者，技术优势显著，核心产品市场占有率高且市场份额逐年提升。随着煤矿智能化建设的发展，我们预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为25.66/30.26/36.41亿元，归母净利润分别为4.73/5.33/6.14亿元，EPS分别为1.09/1.23/1.42元，对应PE分别为21/19/16倍，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    煤企智能化建设投入不及预期；
    政策不及预期；
    业务拓展不及预期。

2023年年报点评：行业景气承压，坏账拖累短期业绩

火星人(300894)
    事件：
    火星人发布2023年报：23年，实现营收21.39亿，同比-6.03%，归母净利润2.47亿，同比-21.39%，扣非净利润2.68亿，同比-3.40%；其中四季度，实现营收5.69亿，同比-10.45%，归母净利润0.25亿，同比-74.24%，扣非净利润0.65亿，同比-19.53%；公司拟现金分红2.46亿，分红率99%。
    行业景气承压，公司收入有所下滑
    23年收入同比-6%，其中集成灶同比-7%，占比88%；水洗类同比+21%，占比7%。行业景气承压是公司核心业务——集成灶收入下滑的主因，奥维推总显示23年集成灶行业总零售额/量均同比-4%。分渠道来看，公司线上收入占比52%，同比-0.2%，公司品牌零售表现优于行业，奥维数据显示公司线上额份额+1.9pct至26.8%；线下收入占比48%，同比-11.6%。逐季来看，Q1/Q2/Q3/Q4收入分别同比-9%/+7%/-12%/-10%，下半年营收下滑压力加剧。
    毛利率同比提升，Q4坏账拖累盈利
    23年公司毛利率同比+2.6pct，产品均价提升&降本增效均有一定带动；全年销售/管理/研发费用分别同比-2.4%/+20.1%/+7.5%，对应费用率分别同比+0.9/+1.2/+0.7pct；管理费用增加主要是员工薪酬及培训支出增加。此外，其他收益（①政府补助减少）、公允价值变动损益（②信托坏账计提）分别拖累营业利润率同比-0.5、-1.8pct，致使23年归属净利率同比-2.3pct。而政府补助及信托坏账影响主要确认在Q4，对当期营业利润率分别拖累1.9/7.2pct；若剔除以上因素及信用减值影响，Q4营业利润率同比-2.6pct，主要由于毛销差同比-0.8pct、管理费用率同比+1.6pct等原因。
    现金流充沛，维持高分红回馈股东
    23年公司经营性现金流净额4.4亿元，同比+71.5%，表现较优；公司全年收现比达到1.1，经营性现金流净额与归属净利润的比值达到1.8；公司现金流表现极为优异，在手资金也十分充沛，23年末公司货币资金达到16.5亿。在此背景下，公司维持了较高分红水平，22/23年分红比例分别116%/99%，持续重视股东回报。展望后续，尽管在房地产行业周期、消费降级等多层因素冲击下，集成灶行业景气承压，但23年品类零售量渗透率仍+1pct达到15%，考虑到渗透率仍在低位，静待一二线市场需求逐步释放。
    重视股东回报，给予公司“增持”评级
    我们预计公司24-25年营收分别22.75、24.22亿，同比+6.33%、+6.48%，归母净利润分别2.87、3.20亿，同比+15.99%、+11.64%，EPS分别为0.70、0.78元，2023-2026年CAGR为12.73%。尽管行业短期承压，但随着产品逐步向一二线渗透，长期成长空间仍存；公司在手资金、现金流充沛，积极回馈股东；给予公司24年26X，目标价18.20元，给予公司“增持”评级。
    风险提示：1）需求大幅不及预期；2）原材料价格大幅波动。
   

2023年报点评：多领域订单快速增长，核电市场前景广阔

兰石重装(603169)
    事件：公司4月17日发布2023年度报告，期内实现营业收入51.62亿元，同比增长3.65%；实现归母净利润1.54亿，同比下降12.62%。
    点评：
    聚焦能源化工装备领域，公司业绩短期承压
    公司是国内能源化工装备龙头企业，工业智能装备、节能环保装备、金属新材料等细分领域的核心企业之一。营收端，2023年公司传统能源装备收入28.35亿元（+22.19%），新能源装备收入9.08亿元（-30.28%），节能环保装备收入3.77亿元（+18.80%），工业智能装备收入3.43亿元（+12.90%），工程总包收入3.18亿元（-45.55%），技术服务收入1.32亿元（+48.63%），金属新材料收入1.60亿元。毛利端，公司传统能源装备、新能源装备、节能环保装备、工业智能装备、工程总包、技术服务、金属新材料毛利分别为3.90亿元（+25.65%）、1.23亿元（-35.62%）、0.63亿元（+45.19%）、0.53亿元（+34.65%）、0.08亿元（-39.28%）、0.80亿元（+72.22%）、0.27亿元。公司全年实现营业收入51.62亿元，同比增长3.65%；实现归母净利润1.54亿元，同比下降12.62%。
    清洁绿色能源转型持续推进，核电市场需求广阔
    核电装机容量稳步增长，核电工程投资规模快速扩大。据国家能源局数据，截至2023年底全国核电装机容量约5691万千瓦，同比增长2.4%，同时核电工程完成投资949亿元，同比增长20.8%。以高温气冷堆、钍基熔盐堆、钠冷快堆等为代表的四代核电技术在安全、应用方面日趋成熟，核电发展加快。公司先后为国内四代核电站华能高温气冷堆核电站示范工程制造了乏燃料现场贮存系统竖井热屏设备、乏燃料装卸系统、新燃料运输系统过滤器、乏燃料运输系统地车屏蔽项目地车屏蔽罩及HTL电加热器等核能装备。随着核电下游产业场景应用进一步丰富，公司核电装备业务前景广阔。
    加强战略投资和资本运作，发挥龙头企业资源集聚优势
    2023年，公司引入上游优质原材料供应商华菱湘钢作为战略投资者，持续推动公司产业链上下游深度融合，进一步发挥龙头企业资源集聚优势。公司收购超合金公司100%股权，进一步培育壮大金属新材料业务，打造集原材料供应、高端装备制造深加工、销售为一体的产业链上下游一体化发展格局，增强业务协同效应。公司与仙湖科技等合作方合资新设氨氢公司，充分发挥各股东方在研发、制造、市场资本等方面的互补优势，实现公司氢能源技术及产品在“制、储、输、用（加）”全流程的开创性应用与全产业布局。
    科技创新投入不断增加，科研成果加速转化
    公司始终坚持科技引领，不断加大研发投入，成功入选“国务院国资委科改示范企业”名单以及甘肃省核燃料循环技术研发与核技术应用创新联合体。2023年，公司开展科技创新项目125个，完成研发投入2.27亿元，同比增长49.78%，实现科技成果转化21项，转化订单4.30亿元。公司新认定国家高新技术企业2家、省级以上专精特新企业4家，其中重工公司获批国家级专精特新“小巨人”企业。公司与东华科技优势互补，在煤化工、光热储能领域开启合作；与中核集团及下属企业、清华大学核研院、兰州大学等高校加强合作交流，推动公司新能源技术研发及科技成果转化。
    公司盈利能力基本稳定，期间费用率小幅提升
    盈利能力方面，公司2023年销售毛利率为15.14%，同比增加1.13pct；销售净利率为3.22%，同比减少1.06pct。分产品看，传统能源装备毛利率13.76%，同比增加0.38pct；新能源装备毛利率13.57%，同比减少1.12pct；节能环保装备毛利率16.81%，同比增加3.06pct；工业智能装备毛利率15.40%，同比增加2.49pct；工程总包业务毛利率2.45%，同比增加0.25pct；技术服务毛利率60.87%，同比增加8.34pct；金属新材料毛利率17.03%。期间费用方面，2023年期间费用率率为12.17%，同比增加1.54pct。其中，销售费用0.85亿元（+29.30%），销售费用率1.66%（+0.33pct）；管理费用1.68亿元（+16.84%），管理费用率3.25%（+0.37pct）；研发费用2.27亿元（+49.78%），研发费用率4.39%（+1.35pct）；财务费用1.49亿元（-11.73%），财务费用率2.88%（-0.50pct）。
    订单数量突飞猛进，多领域市场开拓成果显著
    公司全力以赴开拓市场，市场营销工作的龙头牵引作用不断增强。通过创新“研购销一体化”的营销机制，实施“主营+新兴业务提成双挂钩”等营销政策，营销活力得以不断释放，多个细分业务市场开拓成果显著。其中，煤化工装备市场取得订单7.47亿元，同比增长13.94%；核能领域取得订单5.17亿元，同比增长154.60%；工业智能装备市场创新高，获得订单5.05亿元，同比增长34.32%；国际业务快速增长，全年出口订单2.91亿元，同比增长58.73%。同时，新兴业务重点项目稳步推进，承制华能百万吨级CCUS项目多台装置。
    投资建议与盈利预测
    随着核电景气度提升，核电相关产品的需求将加速释放，保持快速增长的态势。公司作为我国核能装备业务和新能源装备市场的先行者，有望深度受益行业发展。我们预计2024-2026年，公司归母净利润分别为：2.93、3.63和4.25亿元，按照最新股本测算，对应基本每股收益分别为：0.22、0.28和0.33元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为22.24、17.97和15.34倍，给予公司“增持”的投资评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险、产业政策风险、行业竞争加剧风险。

公司首次覆盖报告：气力输送系统隐形冠军，拓品类与出海打开成长空间

博隆技术(603325)
    气力输送系统龙头，下游高景气，拓品类与出海打开长期成长空间
    公司是国内气力输送设备系统龙头，国家级专精特新“小巨人”。公司产品以合成树脂为主要应用领域，下游从石化逐步延伸至有机硅、改性塑料、制药、食品等行业。中短期，下游资本开支高景气助力公司业绩持续增长；中长期，拓品类与出海打开成长空间。我们预测公司2023-2025年营业收入分别为12.90/15.74/20.50亿元；归母净利2.97/3.64/4.84亿元，EPS4.46/5.46/7.26元；当前股价对应PE15.7/12.8/9.6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    下游合成树脂扩产积极，公司市占率有望持续提升，未来增量可观
    乙烯进入新一轮扩产周期，带动主要下游合成树脂扩产，作为核心设备的气力输送系统需求旺盛。根据中国石油和化学工业联合会的预测，2023-2027年国内合成树脂领域气力输送设备市场空间累计约200亿元，年平均规模达40亿元。我们测算2022年市场规模约22亿元，由此可得2023-2027年每年平均市场规模相较2022年增加81.8%，增速保持较高水平。公司当前市占率国内第一，且有望持续提升，提供可观的业绩增量。
    拓品类、出海、设备更新空间广阔，公司有望复制国际巨头成长路径
    合成树脂物化性质特殊，运输技术难度和稳定性要求高；公司作为合成树脂气力输送龙头，切入制药、食品等行业相对容易。参考国际巨头科倍隆、泽普林等发展路径，均从某一细分领域起家，通过并购等方式不断拓展品类并进行全球化发展，公司有望复制，打开成长天花板。公司已获得金龙鱼、合盛硅业、拜耳等非树脂行业头部客户订单，市场开拓顺利。公司在2020年收购意大利格瓦尼100%股权，发力海外布局，2020-2022年公司海外收入从388万欧元增长至795万欧元，未来有望持续提升。政策支持设备更新，同时化工行业需求持续改善，拉动设备投资需求回暖，公司将持续受益。
    风险提示：下游资本开支下降，行业竞争加剧风险，拓品类进展不及预期。

深度报告：“IP+AI”新战略开拓成长空间

上海电影(601595)
    背靠上影集团，资源导入丰富，电影发行与放映全产业链布局，协同效应较优。上海国资委为公司实际控制人，股权结构稳定，上影集团在影视储备、人才培养、IP资源协同上优势明显，集团内部资源高效利用，给上市公司上海电影注入成长活力。董事长王健儿历任杭州市委对外宣传办公室主任、华数传媒董事长等资历深厚。同时，国务院国资委2024年重点部署强调以“六个着力”推进国资央企改革发展，起到现代化创新、推动国央企高质量发展的作用。上海电影主业布局电影发行、放映等业务，影院区位优势明显，公司下属上海联和院线票房长期位列排行前三名，市占率稳定在8%上下，直营影院一二线城市核心点位部署较多，SFC上影影城在华东区域优势明显，有望跟随电影市场协同复苏。
    iNEW新战略发布，以“iPAi星球计划”为抓手，结合AI主攻IP内容焕新和IP商业化，打造AI+IP在影视行业的全新重点战略布局。截至2023年，上影IP授权商品GMV总量已超10亿元。未来三年，上影力争实现IP合作产品涉足5大领域、30个行业、500个以上品牌，落地全国30个省份，合作商品GMV超百亿元目标。线下以影院为基本盘打造内容、电商供应链和文旅基地，线上以打造会员电商平台作为流量入口，推动IP在多行业商业化扩张。上美影（AI+动画）、上译厂（AI+有声）、上海电影技术厂（AI+影视基地）、上海影视乐园（VR、AR+文旅实景）、上美设计公司（AI数字展陈+IP）。继Sora掀起影视行业震荡以来，上海电影迅速响应AI浪潮，启动“全球AI电影马拉松大赛”，迭代AI技术和人才储备。
    IP业务：目前以游戏授权+商品授权为主，成长空间较大。2023年5月完成上影元文化51%的股权收购，并给予其授权IP对于“消费”和“电影+”以及虚拟现实等新业态的探索。游戏IP授权模式可分为：1）预付固定版金+版权收益流水分成；2）固定版金；3）纯版权收益流水分成。2023年公司授权游戏类品牌24个，合作网易、腾讯、巨人、鹰角等知名游戏大厂，原生游戏《葫芦娃大作战》以经典动画为基础，融合创新玩法，在微信小游戏畅销榜排名位列前三十。同时联动了《三国吧兄弟》《塔防精灵》《途游捕鱼》等游戏。基于固定版金+流水分成模式假设，行业流水分成平均比例在5%-10%之间，我们推测单一授权小游戏公司收入可达到1500万元，后续更多游戏授权及分成比例上升有望持续提供业绩弹性。
    盈利预测与投资评级：在影院放映与发行业务方面，上海电影主业收入有望跟随电影市场稳步复苏增长，线下影城票房市占率稳中向上，点位区域优势显著，广告和卖品业务同样有望跟随观影人次的提升和广告主预算的恢复而逐步增长。IP授权作为公司第二成长曲线，2023年已成功验证在游戏品类、商品联名方面成功的可能性，IP授权市场空间广阔，有望给公司带来收入上的另一增长。同时，《小妖怪的夏天》和《中国奇谭》2的上映也有望给公司IP带来关注度和收入。我们预计，公司2023-2025年营收分别为7.91/11.03/14.11亿元，同比增长114.7%/39.4%/27.9%；归母净利润为1.24/2.47/3.48亿元，同比扭亏为盈/98.8%/41.3%。截至2024年4月19日，上海电影24-25年对应PE分别为47.32、33.5倍。根据上海电影所分业务不同，我们选取上海电影在影视院线端估值对标万达电影、横店影视，在IP估值端对标中文在线、奥飞娱乐，其2024年预测PE平均值分别为24.28倍、69.31倍。由于上海电影在IP端的优势，我们给予上海电影综合55倍PE估值水平，对应2024、2025年目标价分别为30.24、42.72元。我们认为上海电影由于其院线优势地位以及优质IP内容授权空间、全面布局AI+影视等，有望给公司带来更高的成长性。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：电影市场票房不及预期风险、IP授权变现不及预期风险。

2023年年报点评：发布“1133”新战略，向泛文化平台转型

慈文传媒(002343)
    事件:
    （1）2024年4月18日，慈文传媒公告2023年年报，2023年营收4.6亿元（YOY-1.12%），归母净利润0.28亿元（YOY-43.9%），扣非归母净利润-0.40亿元（2022年为0.04亿元）。
    （2）2024年4月18日，慈文传媒公告“1133”新战略，提出短、中、长期战略举措。
    投资要点:
    2023年业绩短期承压。
    （1）2023年营收4.6亿元（YOY-1.12%），归母净利润0.28亿元（YOY-43.9%），扣非归母净利润-0.40亿元（2022年为0.04亿元）；非经常损益6728万元（YOY+49.4%），主要来自单独进行减值测试的应收款项减值准备转回4209万元；毛利率7.85%，同比下降-15.11pct；期间费用率6.22%，同比下降2.21pct。
    （2）2023Q4营收0.18亿元（YOY-73.6%），归母净利润359万元（YOY+158.1%），扣非归母净利润-0.36亿元（2022Q4为-0.61亿元）。
    发布“1133”发展战略，提出短、中、长期战略举措。
    （1）聚焦1个目标、建立1条纽带：力争3-5年内推动公司从纯内容制
    作影视公司，转型为一家相关多元化、轻资产、平台运营型的泛文化公司。依托江西文投平台以及江西省文投基金、“文企贷”带动效应，建立1条影视及泛文化产业投资纽带。
    （2）筑牢3大阵地：①内容：推进“古龙IP”战略合作落地，深度开发、运营公司IP库。②渠道：与爱奇艺、腾讯视频等各大平台强化合作；③团队建设：招聘知名制片人、导演、编剧以及优秀制作团队或与其进行战略合作。
    （3）打造3大产业集群：打造长/中/短剧结合的影视制作产业集群、游戏/动漫及其衍生品为核心的泛文娱产业集群、数字版权/元宇宙/AIGC等数字文化资产产业集群。
    （4）短、中、长期战略举措：①短期（1-2年）：调整组织架构，构建激励机制；积极拓展游戏、小程序短剧、互动剧等新业务。②中期（3-5年）：构建IP库，启动1-2个重大IP立体式开发项目（“古龙IP系列”、“慈文武侠系列”等）；聚焦AI、VR/AR等新技术投资，积极布局出海业务。③长期（5年以上）：成功转型，实现“1133”发展战略目标。
    剧集主业节奏恢复，多个项目稳步推进中。
    （1）2023年影视剧业务营收4.59亿元（YOY-1.46%），毛利率7.82%（同比下滑15.2pct），确认了《烽火流金》《紫川·光明三杰》《紫川·光明王》等剧集的发行收入与存量剧集的多轮发行收入（2022年为《流光之城》《婚姻的两种猜想》《冰球少年》《血战松毛岭》等）。储备《正当防卫》《暗潮缉凶》等剧集已杀青，预计2024年上线播出；《深海1950》已开机；《花千骨3》《武林外史》《多情剑客无情剑》《脱骨香》《青云阶》等预计2024Q4开机；《公诉玫瑰》《天涯明月刀》《万里山河》等多部剧集在筹划推进中。（2）2023年公司游戏业务收入129万元（YOY+361.1%），毛利率65.66%（2022年为-51.8%）。
    积极拓展新机会。
    （1）AR：2023年9月，公司全资子公司与公司关联人江西省文信一号文化产业发展投资基金共同投资AR眼镜龙头Rokid，双方就线下文旅产业的智能导览、AR数字内容的多场景交互体验、AR职业教育及AR美育教育等领域开展合作。
    （2）微短剧：2023年8月起高效推动《武林外史》《多情剑客无情剑》等五部微短剧（均已备案）开发制作，其中《武林外史》预计2024Q2开机，《圆月弯刀》预计2024Q3开机，其余三部预计2024Q4开机。
    （3）互动剧：与互动影游赛道头部公司互影科技战略合作，通过AI创作的全新手段，共同研发改编经典IP衍生互动剧，打造互动剧宇宙。（4）AI+：2024年3月，与多模态模型创业公司智象未来战略合作，将利用其AIGC视频技术研发微短剧、互动剧内容以及剪辑片花、宣传物料，以及协助其推进对数据资产认定及数据要素的确权等事项；智象利用公司影视素材库进行大模型训练。
    盈利预测和投资评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润为
    0.73/0.93/1.14亿元，对应EPS为0.15/0.20/0.24元，对应PE为45.46/35.75/28.96X。公司为国企背景，财务轻装上阵，主业稳健复苏，“1133”助力公司打造泛文化平台型企业，且短中长期目标节奏清晰。基于此，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，估值中枢下移，监管风险，其他娱乐形态竞争，剧集开发进程及表现不及预期，成本控制不及预期，存货、资产减值风险，信用减值风险，资金不足，业绩不及预期，新业务拓展不及预期，信息披露风险等风险。
   

疫后复苏弹性居前，交通边际改善有望提振客流

九华旅游(603199)
    核心观点
    九华山：我国四大佛教名山之一，2023年景区门票收入较2019年增长42%。九华山为我国四大佛教名山之一，疫后游客追逐寺庙游等精神体验，叠加景区旅游性价比属性契合消费趋势，推动景区客流显著增长。根据安徽文旅局统计，2023年九华山门票收入（非上市公司体内）恢复至2019年142%。
    九华旅游：深耕九华山旅游产业链，主业集中度高，索道贡献核心盈利，疫后复苏居前。公司隶属于池州市国资委，深耕九华山景区产业链，主营索道缆车、客运、酒店、旅行社业务，2023年公司景区交通与住宿相关业务占收入比重约90%（其他名山大川景区公司为70-90%）。高毛利的索道缆车与客运业务合计贡献近6成收入、近9成毛利，系公司盈利核心。考虑其他可选消费项目/相对低ROE业务拖累较少，公司疫后复苏强劲。2023年收入7.24亿元，较2019年增35%，居名山大川景区公司首位；归母净利润1.75亿元，较2019年增49%，增速仅次于长白山（后者山门下移提价助力利润率改善）。
    季节性特征：全年前高后低，2024Q1多重因素扰动旺季表现不佳。2019年公司收入Q2、Q1、Q3、Q4依次走淡，且季节性相比同行偏弱（单季度收入占比均低于30%），这与其他自然景区公司Q3为经营旺季（收入占比超30%）有所差异。我们分析，一方面公司佛教文化加持下，祈福拜佛人员对暑期依赖性不强。另一方面九华山夏季早晚温差较大，白天高温部分影响出行体验。经过2023年补偿性出游需求释放带来的高基数，同时受春节较晚缩短旺季天数，以及冰冻天气阶段封山的扰动，公司2024Q1收入、归母净利润同比分别-6.1%、-15.8%，旺季表现不佳，但剔除扰动后预计仍正增长。
    短有交通改善，长有索道扩容，持续受益于大黄山战略推进。九华山风景区正迎来交通边际改善。对于中短途游客而言，节假日景区自驾实施交通管制，但山下停车位已遇瓶颈。2024年春节九华山交通转换中心功能升级，停车位从1000余个提升至5000余个。同时，池黄高铁新修九华山站毗邻景区，相比原来的池州站距离景区40分钟车程显著改善，该线路于2024年3月试运行，预计4月底具备开通条件。对于中长途游客，九华山机场扩建后有望年内运营，运力较2019年客运量翻3倍以上。伴随大黄山战略推进，省政府规划2023-2033年大黄山区域四市（含池州市）旅游收入与接待人次CAGR达到10%左右，公司有望充分受益。在此基础上，公司持续挖潜景区内项目扩容升级，其中狮子峰景区项目若审批通过顺利投运后，公司测算中线贡献千万级利润。基于良好稳定现金流，2023年公司分红率从此前30%提至50%。
    风险提示：恶劣天气扰动经营，新项目不及预期，交通改善效果不及预期等。
    投资建议：基于客流平稳增长的假设，我们预计2023-2025年公司归母净利润为1.96/2.16/2.36亿元，EPS为1.77/1.95/2.13元，对应动态PE为21/19/17x。公司卡位佛教名山资源，专注挖潜九华山景区产业链主业，疫后复苏弹性居自然景区前列。今年以来的节假日旅游高景气延续及平日各地营销热点此起彼伏，使得旅游景气的持续性持续验证，同时公司还有交通多维度边际改善及新项目推进预期。短期Q1业绩有一定波动，但考虑当前居民出游韧性仍然突出，寺庙游等精神体验追求依旧延续；同时九华山景区短期交通边际改善及大黄山战略推进下的客流提振作用仍有期待，首次覆盖给予“增持”评级。

海外市场快速增长，盈利质量稳健提升

萤石网络(688475)
    投资要点：
    事件：根据公司发布的2023年年报和2024年一季报，2023公司实现营业总收入48.40亿元，同比+12.39%；实现归母净利润5.63亿元，同比+68.80%；2024Q1营收12.37亿元，同比+14.61%，归母净利润1.25亿元，同比+37.38%。
    新业务智能入户和服务机器人快速成长，海外市场持续放量。1）2023年公司的家居摄像头/智能入户/其他智能家居/物联网云平台业务分别同比增长2.99%/49.48%/52.19/27.79%至29.90/5.06/1.98/8.56亿元，新业务智能入户和家庭服务机器人增速亮眼，同时公司对家居摄像头业务不断研发创新和升级产品结构，今年4月新发布了视频通话摄像机S10创新搭载了AI服务和双向视频通话功能，在功能和形态上进行升级，预售订单快速增长中。2）国内/海外营收增速分别为8.14%/24.79%，海外市场的业务增速为云平台业务＞智能入户＞家居摄像头。出于家庭安防和看护需求，海外市场整体对家居摄像头和智能入户产品的需求较强，同时公司还积极打造家庭配套的安防入户体系，以增强用户粘性；另外，海外用户对云服务的付费意愿较高，随着消费习惯的变化，海外整体增速有望进一步提升。
    云平台服务为重要盈利业务，目前B端增速更快。1）2023年公司智能家居产品/物联网云平台业务分别同增10.09%/27.79%至39.60/8.56亿元，毛利率分别同增6.02/3.66pct至35.86%/76.09%。拆分来看，智能家居产品/物联网云平台业务的总营收占比分别为82%/18%，毛利占比为69%/31%，云服务为公司重要盈利业务。2）云业务拆分来看，23年C端/B端服务收入分别同增17.71%/39.93%至4.32/4.24亿元。全年公司研发人数同比增加了10%，并重组建立了智能算法工程部，持续提高核心技术竞争力，在B端加强自身的AI算法能力，C端通过大模型加持来增加增值服务。
    研发投入加大，整体盈利能力稳健。海外市场占比提升和产品结构升级，带动了公司的整体盈利能力提高，2023年毛利率/净利率分别同比+6.43/+3.90pct至42.85%/11.63%，，销售/研发/管理费用率分别同比+1.80/+1.10/-0.09pct至14.40%/15.10%/3.33%；24Q1销售/研发/管理费用率分别同比+2.01/+1.86/+0.18pct，费用端增加的同时，盈利质量仍维持良好，分别同比+1.60/+1.68pct至42.72%/10.13%。
    盈利预测：公司当前新业务和新市场有序拓展中，不断增强自身渠道竞争力和核心技术竞争力，搭建全屋智能安防入户体系，我们预计公司2024-2026年实现营收55.23/62.01/69.49亿元，归母净利润6.78/7.93/9.44亿元，EPS分别为1.21/1.41/1.68元/股，对应PE分别为39.06/33.40/28.06倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险，市场竞争加剧，终端需求不及预期。

通化东宝公司事件点评报告：胰岛素销量强劲增长 出海和创新稳步推进

通化东宝(600867)
    事件
    通化东宝药业股份发布2023年年报：2023年实现营收30.75亿元，同比增长10.69%；实现归母净利润11.68亿元，同比下降26.17%；扣非归母净利润11.68亿元，同比增长38.88%；经营活动现金流8.62亿元，同比下降0.18%。
    投资要点
    胰岛素销量增加促进营收强劲增长，2022年净利润高基数影响2023年表观
    2023年公司实现营收30.75亿元，同比增长10.69%；实现归母净利润11.68亿元，同比下降26.17%。营收增长主要系胰岛素产品销量增长，同时与香港健友合作获得技术服务收入所致。净利润和扣非净利润降低主要系2022年公司出售厦门特宝生物部分股份，投资收益增加，2022年同期净利润大幅提升，导致2023年归母净利润相比2022年高基数同比减少。
    2023年，公司糖尿病治疗领域实现营收25.60亿元，同比增长12.52%。其中，胰岛素市场份额持续攀升，全系列产品销量同比增长12.84%，三代胰岛素类似物销量增长超60%，大幅抵消集采降价带来的影响，推动营收同比强劲增长。根据医药魔方销售量数据，2023年公司人胰岛素市场份额超40%，稳居行业第一；公司甘精胰岛素市场份额近10%；门冬胰岛素系列正处于快速放量过程中。2023年，公司GLP-1RA利拉鲁肽注射液与口服降糖药恩格列净片成功获批上市，有望助力公司业绩持续增长。
    全面推进产品出海战略，布局海外市场，打造公司第二增长曲线
    国际化方面，公司稳步推进胰岛素类似物的海外注册工作。2023年，公司人胰岛素注射液上市许可申请已获得欧洲药品管理局正式受理，并与健友股份签订了关于甘精、门冬、赖脯三种胰岛素注射液的战略合作协议，共同进军美国胰岛素市场。此外，公司与科兴制药合作，加速推动利拉鲁肽注射液在海外17个新兴市场利拉鲁肽的注册和申报进程。
    聚焦内分泌代谢，不断拓宽治疗领域潜力
    2023年公司研发投入合计4.20亿元，占营收比例13.67%。糖尿病方面，GLP-1/GIP双受体激动剂等3款一类新药均处于I期临床，胰岛素类似物赖脯胰岛素注射液25R完成Ⅲ期临床，超速效赖脯胰岛素注射液THDB0206正在进行Ⅲ期临床；痛风/高尿酸血症方面，一类新药THDBH130片完成关键Ⅱa期临床，THDBH150/THDBH151片Ⅰ期临床试验完成总结报告。
    盈利预测
    推荐逻辑：（1）胰岛素集采国家专项执行后，公司主营产品胰岛素的市场份额持续提升，三代胰岛素类似物增速强劲，新产品陆续上市贡献增量；（2）胰岛素出海孕育新动力，研发创新稳步推进，不断提升公司成长的空间。我们预测公司2024-2026年收入分别为34.32、38.33、43.52亿元，归母净利润分别为12.84、14.21、16.07亿元，EPS分别为0.64、0.71、0.81元，当前股价对应PE分别为16.0、14.5、12.8倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    销售放量不及预期、集采等医药行业政策影响、行业竞争加剧、新药研发不及预期、国际业务进展不及预期等风险

北交所首次覆盖报告：超算云龙头布局AI算力第二曲线，技术与算力资源巩固领先壁垒

并行科技(839493)
    公司2023年营收增长58%达到4.96亿元，行业云+AI云促营收持续高增
    并行科技是国内领先的超算云服务和算力运营服务提供商，主要服务包括并行通用超算云、并行行业云、并行AI云等，已接入超8万台服务器。公司持续高速发展，2023年实现营收4.96亿元（+58%），2018-2023年5年营收CAGR达41%。超算云收入2023年达4.14亿元，其中AI云面向高校、科研院所、行业用户等AI和科学计算的GPU算力资源需求，提供高性能GPU算力资源及相关PaaS服务。通过多年积累，公司具备分布式超算集群、算力资源网络、AI算力调优等领域的领先技术，参与多项国家重点研发计划。我们预计公司2024-2026年归母净利润为-0.37/0.07/0.45亿元，对应EPS分别为-0.63/0.13/0.77元/股，对应当前股价的PS分别为3.6/2.8/2.1倍，看好公司AI算力云及行业云释放增量，首次覆盖给予“增持”评级。
    AI算力云发力AI智算大蓝海，加快布局GPU算力资源及产业合作
    全球AI发展步入深化新阶段，如文生视频产品Sora等引发全球关注，带动GPU算力需求。百度、腾讯、阿里等互联网巨头已基于AI服务器等基建提供训练支持；2023年3月英伟达也推出算力租赁方案“DGX云”，采取月租模式，且认为提升算力利用率、实现集群性能调优是算力租赁厂商核心竞争力。得益于服务运营及调优能力的优势，并行AI云收费持续上升，且算力资源投入不断加大，2023年11-12月公司即披露了317台AI服务器以及4套存储设备的采购；2024年2月公司与华为云宣布正式达成框架合作协议，将在AI智算等领域深度合作。
    第三方通用超算云服务份额全国第一，异构超算、算网融合等趋势带动增量
    2021年中国超算云服务市场规模为20.7亿元，预计2025年将达到111.9亿元，CAGR达52.5%。2021年公司通用超算云对应市场份额为20.3%，行业排名第一。未来随着超算异构并行架构发展、HPC芯片效能提高、且DPU持续应用，超算云服务发展有望加速；2023年4月，科技部启动国家超算互联网部署工作，构建一体化超算算力网络和服务平台，公司也将持续受益。
    风险提示：AI大模型需求不及预期、算力资源布局受阻、客户合作风险等等

2023年年报及2024Q1季报点评报告：2023年营收稳定增长，积极开拓产品品类卡位新能源热潮

精锻科技(300258)
    事件:
    2024年4月19日，精锻科技发布2023年年报及2024年Q1季报：
    2023年公司实现营收21.03亿元，同比+16.3%；归母净利润2.38亿元，同比-3.9%；扣非后归母净利润2.07亿元，同比-3.8%。
    2024年Q1公司实现营收5.04亿元，同比+12.4%；归母净利润0.47亿元，同比+1.8%；扣非后归母净利润0.44亿元，同比+2.8%。
    投资要点:
    2023年公司营收同比保持稳定增长，总成业务营收同比+40%。
    2023年公司实现营收21.03亿元，同比+16.3%，保持稳定增长。分业务来看，锥齿轮业务实现营收8.53亿元，同比+1.35%；结合齿轮业务实现营收1.97亿元，同比+3.12%；总成业务实现营收4.14亿元，同比+40.31%，总成业务增长较快主要得益于北美大客户项目放量增长以及沃尔沃等客户新项目批量生产。根据公司2023年年报，公司未来经营计划为2024年集团营收增速不低于25%。
    2023年归母净利润同比持平，毛利率承压。2023年公司实现归母净利润2.38亿元，同比-3.9%，基本持平。公司整体实现毛利率25.63%，同比-2.77pct；期间费用率13.13%，同比-0.27pct。分业务来看，锥齿轮业务实现毛利率29.61%，同比-3.65pct；结合齿业务实现毛利率18.83%，同比-0.04pct；总成业务实现毛利率24.59%，同比-1pct，毛利率下滑主要系部分差速器项目处于批量生产初期，产能仍在爬坡，规模效应未充分显现。
    2024Q1公司归母净利润同比持平，费用率有所改善。2024Q1公司实现归母净利润0.47亿元，同比+1.8%，基本持平。从盈利能力来看，2024Q1公司实现毛利率27.36%，同比-0.68pct；期间费用率15.67%，同比-1.03pct，其中财务费用率为1.94%，同比-1.21pct，主要系可转债利息减少所致。
    国内差速器总成及齿轮领域龙头，积极开拓产品品类卡位新能源热潮。公司是国内差速器总成及齿轮领域龙头，目前主要产品为差速器锥齿轮、EDL齿轮及差速器总成等，已为北美电动车大客户、沃尔沃、蔚来、理想、小鹏等终端客户和GKN、麦格纳、博格华纳等Tier1进行配套。此外公司围绕精锻成形技术积极拓展新能源汽车电机轴、铝合金轻量化底盘零部件等新业务，我们认为未来公司横向开拓产品品类，有望进一步提升在差速器、齿轮、电驱零部件等细分领域的竞争力，形成卡位优势，巩固市场领先地位。
    盈利预测和投资评级考虑到公司积极开拓电机轴、铝合金轻量化等新业务，新能源布局持续加速，预计公司2024-2026年实现营业总收入24.53、27.98、31.88亿元，同比增速为17%、14%、14%；实现归母净利润2.83、3.57、4.27亿元，同比增速为19%、26%、20%；EPS为0.59、0.74、0.89元，对应当前股价的PE估值分别为16、12、10倍，考虑到公司是差速器总成及齿轮领域龙头，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示原材料价格持续上涨；销量不及预期；新客户拓展不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期。
   

盾安环境：2024Q1业绩端快速增长，汽车热管理业务表现亮眼

盾安环境(002011)
    事件：2024年4月18日，盾安环境发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收113.82亿元（+11.50%），归母净利润7.38亿元（-11.50%），扣非归母净利润为8.21亿元（+78.08%）。2024Q1公司实现营收26.26亿元（+7.31%），归母净利润2.08亿元（+28.88%），扣非归母净利润为2.00亿元（+13.94%）。
    2023Q4和2024Q1收入表现稳健，汽车热管理业务增速靓丽。1）分季度：2023Q4和2024Q1公司营收分别为29.37亿元（+1.43%）、26.26亿元（+7.31%），均实现稳健增长且2024Q1增速环比提升，主因或系行业需求增长的带动。2）分业务：2023年公司制冷配件/制冷设备/汽车热管理/其他业务收入分别为84.56/16.46/4.73/8.07亿元，分别同比+8.74/+10.53/+136.54/+8.60%，其中汽车热管理业务增速靓丽，主因或系公司持续进行技术升级及产能扩张，同时积极拓展客户助力市场份额提升。3）分地区：2023年公司国内/海外收入分别为94.34/19.49亿元，分别同比+14.56/-1.63%，内销实现双位数增长，外销小幅下降短期承压。4）分渠道：2023年公司直销/经销收入分别为101.06/12.76亿元，分别同比+9.87/+26.31%，经销渠道收入实现快速增长。
    2023Q4和2024Q1净利率小幅提升，加大销售投入赋能长期发展。1）毛利率：2023Q4/2024Q1毛利率分别为18.98/17.53%，分别同比+2.30/-1.91pct，其中2023Q4毛利率小幅提升或系公司产品结构优化所致，2024Q1毛利率小幅下降或系制冷配件行业价格竞争、大宗原材料铜、铝等价格高位震荡所致。2）净利率：2023Q4/2024Q1净利率分别为6.68/7.92%，分别同比+1.88/+1.38pct，净利率与毛利率变动差异主系期间费用率影响所致。3）费用率：2023Q4和2024Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为3.18/2.76/4.32/0.19%和3.09/3.52/3.44/-0.03%，分别同比+0.35/+0.99/-0.17/-1.83pct和+0.08/+0.27/-0.34/-0.73pct，其中财务费用率大幅减少主系公司利率优化所致，销售费用率小幅提升主系公司加大市场开拓。
    持续深耕制冷领域，汽车热管理业务赋能盈利能力提升。1）制冷设备和元器件业务：公司加强对高效换热技术、流体控制技术等的研发投入，积极进行制冷元器件新冷媒适用性的布局研发；同时建立三大生产基地，深耕多联机、冷冻冷藏、热泵等行业，逐步完善产能建设。2）新能源热管理业务：2023年公司新能源汽车热管理业务单元完成新基地搬迁，持续扩大产能驱动业务高速增长；升级大口径电子膨胀阀等核心产品相关技术；凭借制冷技术基础延伸至新能源热管理技术，公司成为主机厂的可靠供方，合作客户涉及空调系统商、管路商、电池企业和商用车企等；2023年公司新能源热管理业务占比为4.15%（+2.19pct），与同时拥有高毛利表现的制冷设备业务共同赋能公司长期盈利能力提升。
    投资建议：行业端，随着空调排产积极，新能源汽车渗透率提高，有望促进上游零部件行业的市场规模扩容。公司端，作为制冷元器件龙头，公司或将凭借规模和技术优势分享行业增长红利；同时新能源汽车热管理业务快速扩张也有望拉动收入业绩提升。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为9.48/11.40/13.56亿元，对应EPS分别为0.89/1.07/1.27元，当前股价对应PE分别为12.40/10.32/8.67倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、海外公司经营风险、汇率波动、参股公司业绩承诺的风险等。

资产质量平稳，负债管控有效

建设银行(601939)
    投资要点：
    建设银行发布2023年年度报告：公司2023年实现营收7697.36亿元，同比-1.79%。其中，净利息收入6172.33亿元，同比-4.11%；手续费收入1157.46亿元，同比-0.29%；其它非息收入367.57亿，同比+53.12%。归母净利润3326.53亿元，同比+2.44%。
    净息差承压，负债成本管控优异。2023年净息差同比收窄31bp至1.7%，仍为同业领先水平。净息差下滑主要受生息资产收益率同比下滑21bp的影响，降幅大于同业，主要是资产中按揭占比较高，受存量按揭利率下调和去年多次LPR下调的冲击更大。计息负债成本率较上半年微升2bp，其中存款成本率持平，负债成本上行幅度小于同业，主要是因为存款利率下调的同时，建行主动调节负债结构，如在总负债中，买入返售金融资产较上年减少613.49亿元，降幅为5.89%，占总负债的比例同比下降0.46pct.至2.55%；同业负债的占比同比下降0.2pct.至9.1%，卖出回购的占比下降0.1pct.至0.67%。
    对公信贷高增。2023年贷款同比增长12.6%，其中对公贷款同比增长18.4%；个人贷款同比增长5.3%，主要增长点来自消费贷和经营贷，同比分别增长42.7%、87.2%，个人住房贷款同比负增长。2023年存款保持12.3%的高增速，个人存款贡献度继续上升，客户储蓄意愿增强、定期化趋势持续，存款活化率同比下降4.8pct。
    资管业务拖累中收，非息表现亮眼：2023年全年手续费及佣金净收入同比-0.29%，增速较前三季度-0.33pct.。中收整体受资管业务拖累，资产管理业务收入106.80亿元，较上年减少55.05亿元，降幅34.01%，主要是理财及信托产品受规模下降影响收入有所下降。其他非息表现亮眼，同比增长53%。2023年公司其他非息收入367.57亿元，较上年增加127.51亿元，增幅53.12%。其中，投资收益168.87亿元，较上年增加22.44亿元；汇兑收益32.47亿元，较上年增加27.52亿元，主要是受汇率波动影响，外汇业务相关收益同比增加；公允价值变动损失36.15亿元，较上年减少88.07亿元，主要是受市场变化影响，部分金融资产投资买卖收益增加，且以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券投资类资产重估收益增加。
    资产质量延续平稳态势。2023年末，公司不良贷款率1.37%，较上年下降1bp；关注类贷款占比2.44%，较上年下降8bp。拨备覆盖率239.85%，环比三季报下降3.46pct.。拨贷比3.28%，环比三季报的3.33%下降了5bp，风险抵补能力保持同业前列。2023年减值损失同比减少177.8亿元，主要是金融投资和表外资产回冲136亿元，而贷款减值损失较2022年增加49.41亿元，保持审慎严格的减值计提政策。
    投资建议：我们预测2024-2026年EPS为1.35/1.39/1.44元/股，现价对应5.40/5.24/5.08倍PE，0.56/0.51/0.46倍PB，综合考虑公司稳健发展态势和严谨的资产质量管理，给予公司2024年0.75-0.8倍PB，对应合理估值区间9.81-10.46元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：实体需求修复不及预期，资产质量大幅恶化，政策落地不及预期。

渠道、技术积累深厚，静待春风来

固德威(688390)
    公司简介：
    公司为全球户储逆变器龙头，2023年国内企业中30KW以下储能逆变器全球出货量第一。公司欧洲收入占比较高，2023年上半年约占整体收入的60%，欧洲高库存背景下业绩承压。根据公司业绩快报，2023年公司实现营业收入73.52亿元，同比+56.09%，其中Q4实现营收17.02亿元，同比-5.17%，环比-7.31%；实现归母净利润8.68亿元，同比+33.65%，其中Q4实现归母净亏损0.25亿元，同比-106.7%，环比-116.49%。
    投资逻辑：
    欧洲户用光储空间广阔，库存缓解后需求有望逐步回暖。欧洲屋顶光伏空间广阔，保守测算下可容纳580GW光伏装机，对应当前渗透率约30%。经济性是决定欧洲户储需求的决定性因素，居民电价走低、高利率背景下户储经济性受挫，测算下2024年1月德国典型户用光储系统度电成本约35欧分/kWh，对比同期居民电价不具备明显经济性优势。但考虑当前欧洲居民电价及天然气价格均已回到能源危机之前的水平，预计后续下降空间有限；而随着利率见顶向下、库存问题缓解后上游电芯、组件降价逐步传导至终端，户储经济性有望持续改善，欧洲户用光储需求有望回暖。公司渠道、技术积累深厚，有望从本轮欧洲需求回暖中充分受益。
    公司渠道积累深厚，在欧洲核心户储市场经销商数量合计66家，领先同类型分布式逆变器企业，2023年推出安装商忠诚计划通过延长保修时长等多项优惠政策进一步巩固在下游经销商、安装商的影响力；技术方面，公司深耕储能逆变器多年，相关产品在德国2024年官方效率测试中荣获A类最高评级，同时与测试中同级别海外品牌产品相比在价格、兼容性方面具备明显竞争优势，随着欧洲户储需求复苏，公司储能收入有望重回高增。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测，2023/2024/2025年公司实现营业收入73.5亿/82.9亿/105.8亿元，同比+56.1%/+12.7%/+27.6%，归母净利润8.7亿/7.7亿/10.3亿元，同比+33.6%/-11.7%/+34.7%，对应EPS为5.02/4.43/5.96元。随着欧洲户用光储经济性持续改善，户用并网、储能逆变器需求有望逐步回暖，公司凭借良好的渠道布局及优秀的产品品质有望充分受益。考虑到公司在欧洲市场营业收入占比较大，当前股价已充分反映悲观预期，给予2024年25XPE，目标价110.71元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    竞争加剧；汇率波动；海外降息不及预期。

Q1盈利同比大增，领航国产宠物品牌

乖宝宠物(301498)
    报告摘要
    23年业绩高于预告中值，2401盈利同比大增
    23年公司实现营业收入43.27亿元，同比增27.36%，显著高于宠物消费行业增速（据德勤，2023年我国城镇宠物（大猫）消费市场同比增3.2%）；23年公司实现归母净利润4.29亿元，同比增60.68%，高于预告中值。公司深耕宠物行业，宠物食品用品业务占99.61%。其中，宠物主粮作为战略业务实现较快增长，23年主粮实现收入20.9亿元，同比增50.35%，占营业收入48.24%，同比增7.37pcts。24011公司经营延续强劲态势，01公司实现营业收入10.97亿元，同比增21.33%；归母净利润1.48亿元，同比大增74.49%。
    切碳琢磨，领航国产宠物品牌
    公司是领先的国产宠物品牌。据Euromonitor数据，22年公司国内市占率4.8%，位列国产品牌市占率第一。我们认为，公司占据优势并延续优势，关键是持续深耕行业，切碳琢磨，在创新、品牌和营销等方面展创成绩。1）研发创新方面，公司紧密跟踪洞察市场超势，通过持续的研发创新推陈出新来满足宠物营养健康和客户需求。23年公司研发投入7327.7万，同比增8%。2）占品牌建设方面，公司成功经营了自主品牌“麦富迪”，主打国际化、天然、专业、时尚、创新”形象，全品系覆盖，创建十年来已经深入消费者，获得广泛好评。同时，公司积极打造自主高端肉食猫粮品牌*弗列加特”，品牌推广势头强劲，获得“天猫宝藏新品牌”“抖音精致喂养店铺TOP1”等平台认可。23年公司实现自主品牌收入27.5亿元，同比增34.15%，占营业收入63.44%，同比增3.22pcts。3）渠道运营方面，公司推行全渠道运营策略，线下服务、引导消费者，线上覆盖触达更多群体、且满足复购需求，互补融合发展。公司线上平台直销进展亮眼，23年公司实现直销收入12.4亿元，同比增57.02%，占营业收入28.56%，同比增5.39pcts。
    大水大鱼，马太效应有望演绎
    我们认为，宠物食品赛道有望保持持续高速增长，乖宝宠物为代表头部企业有望演绎马太效应，扩大优势、续创佳绩。据德勤的《中国宠物食品行业白皮书》，预计到2026年宠物主粮、宠物营养品、宠物零食的复合年增长率将分别达到17%、15%和25%，宠物消费大超势不改。而从近年乖宝宠物业绩看，已形成较为明显的头部优势（宠物食品国产品牌市占率第一、收入显著高于行业增速），背后是公司品牌、产品和渠道经营的有力支撑并有望持续积累芬实口碑、创新和产业链优势，头部效应进一步演绎。
    投资建议
    乖宝宠物是国内领先的宠物食品研发、生产、销售企业。公司所在宠物食品赛道望保持高速增长，公司也望凭借自身品牌、产品和渠道的优势，延续业绩成长性。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.51亿元、7.04亿元、8.91亿元，EPS分别为1.38元、1.76元、2.23元，对应2024-2026年PE分别为35.39、27.72、21.89倍，首次评级给予“买入”评级。
    风险提示
    宠物消费不及预期、食品安全等风险。

行业景气叠加一体化压铸的持续推进，公司业绩预期向好

多利科技(001311)
    投资要点
    事件内容：4月18日晚，公司披露2023年度报告。2023年公司实现营业收入39.13亿元，同比增长16.62%；实现归属于母公司的净利润4.97亿，同比增长11.05%。同时，公司公布2023年利润分配方案，拟每10股派发现金红利8.2元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增3股。
    公司2023年业绩稳健增长，符合市场预期；但因本年度计提减值准备金额较高，净利润增速略低于营收增速。2023年公司实现营业收入39.13亿元、同比增长16.62%，实现归属于母公司的净利润4.97亿、同比增长11.05%。1）2023年公司营收稳步增长，其中新能源汽车业务为业绩增长贡献重要增量。受益于新能源汽车行业的持续景气，公司核心客户特斯拉上海工厂2023年累计交付量达94.7万辆、同比增长33%，理想汽车交付量达37.60万辆、同比增长182.2%，蔚来汽车交付量则达16万辆、同比增长30.7%；来自上述新能源汽车客户的合计销售收入约占营业收入的50%以上，是公司营收的重要组成部分。2）2023年公司计提资产损失准备及信用损失准备金额较大，使得净利润增速略低于收入增速。出于谨慎性原则，2023年公司计提资产减值损失准备3335.88万元（主要系客户产品专用固定资产，如生产零部件专配的模具、夹具、检具等）、计提信用减值损失准备5702.42万元（汽车零部件业务的坏账）；若剔除上述减值损失准备的影响，公司2023年税前利润同比增长25.00%。
    2023Q4公司单季度归母净利润同比增速进一步放缓。2023Q4公司实现营收11.66亿元、同比增长21.01%、较第三季度营收增速提升20.83个百分点；实现单季度归母净利润1.10亿元、同比下滑17.09%、较第三季度营收增速再度放缓23.42个百分点。2023Q4出现的净利润同比下滑，主要系大部分2023年度资产减值损失准备及信用减值损失准备集中在第四季度计提；2023年计提减值损失准备合计9038.3万元，其中7226.15万元集中在第四季度计提，包括资产减值损失2429.98万元、信用减值损失4796.17万元；若剔除上述减值损失准备的影响，公司2023Q4税前利润同比增长30.90%。
    基于新能源汽车行业的景气发展，公司积极加快一体化压铸新赛道布局，业绩有望稳定向好。当前来看，我国新能源汽车产销量延续较快增长势头，据中国汽车工业协会统计，2024年1-3月我国新能源汽车销量为209万辆、同比增长31.8%。基于新能源汽车行业的景气发展，考虑到一体化压铸更为契合新能源汽车轻量化的发展需求，公司自2020年下半年提前布局一体化压铸的相关产能建设，前期购置了6100T冷室卧式压铸机，并较早的搭建一体化压铸厂房及生产线；截止目前，公司部署了4条一体化压铸生产线，其中盐城多利6100吨一体化压铸生产线已投入使用；同时，为强化在一体化压铸领域的先发优势，2023年9月，公司又拟在江苏金坛继续布局一体化压铸生产线，预期该项目全面达产后可实现年销售17亿元。客户层面，公司已有一体化压铸业务相关的量产订单落地；据2023年9月公司公告，全资子公司昆山达亚收到国内某头部新能源汽车制造商客户的定点意向书，为其提供一体化压铸后地板零部件，根据客户规划，上述项目预计将于2025年开始量产，生命周期内预计销售总金额约21-23亿元。
    投资建议：公司2023年业绩基本符合预期；展望2024年，新能源汽车行业有望维持景气，结合公司一体化压铸项目及配套产能的逐步落地，预期公司业务稳定向好。长期来看，公司是国内较早从事汽车冲压零部件生产的企业之一，深度绑定特斯拉、理想等新能源车企，或受益于未来新能源汽车的渗透加速；同时，伴随着汽车轻量化发展趋势，一体化压铸大规模应用有望开启，利好公司的可持续性发展。我们预计2024-2026年营业总收入分别为48.88亿元、57.38亿元、63.12亿元，同比增速分别为24.9%、17.4%、10.0%；对应归母净利润分别为6.37亿元、7.58亿元、8.55亿元，同比增速分别为28.3%、19.0%、12.7%；对应EPS分别为3.47元、4.13元、4.65元，对应PE分别为9.9x、8.4x、7.4x，首次覆盖，给予增持-A评级。
    风险提示：新能源汽车行业景气度风险、新能源汽车发展的不确定性带来的风险、新业务拓展不及预期风险、宏观经济和产业政策风险、客户集中度高的风险、原材料价格风险、技术创新风险、市场竞争风险等。

落实“归核化”发展战略，创新驱动“338”大产品持续增长

方盛制药(603998)
    事件：
    2024年4月19日，公司发布2023年年度报告和2024年第一季度报告。2023年公司实现营业收入16.29亿元，同比下滑9.12%，实现归母净利润1.87亿元，同比下滑34.64%，实现扣非净利润1.34亿元，同比增长25.35%。2024年Q1公司实现营业收入4.38亿元同比增长0.37%，实现归母净利润0.70亿元，同比增长10.04%，实现扣非净利润0.54亿元，同比增长9.61%。
    医药工业收入同比基本持平，主要是受到集采降价的影响。
    如果剔除佰骏医疗2022年10月开始出表的影响，2023年公司营业收入基本持平，其中医药工业实现营业收入14.39亿元，同比下滑0.27%。2024年Q1公司营业收入基本持平，其中医药工业实现营业收入3.97亿，同比增长1.31%。从重点用药领域来看，心脑血管和骨骼肌肉2023年受到集采降价的影响同比出现下滑，2024年Q1已经实现触底反弹；呼吸系统需求旺盛，受到原材料罂粟壳限制，目前已经恢复正常生产销售。从具体品类来看，集采品种呈现“量增价降”的趋势，创新中药品种正处于高速放量期，增长速度最为可观。
    （1）心脑血管：2023年心脑血管疾病用药销售收入3.85亿元，同比下滑14.34%，主要是因为核心品种依折麦布片受到集采降价的影响，同比出现较大幅度下滑，血塞通片同比增长超过20%。2024年Q1心脑血管疾病用药销售收入1.12亿元，同比增长44.28%，完成触底反弹，其中依折麦布片销售收入约6,700万元，同比增长约115%。
    （2）骨骼肌肉：2023年骨骼肌肉系统用药销售收入3.59亿元，同比下滑2.34%，主要是因为核心品种藤黄健骨片受到集采降价的影响，同比出现较大幅度下滑，创新中药玄七健骨片累计覆盖等级医院已近500家，进入医保首年销售收入约3,200万元。2024年Q1骨科肌肉系统用药销售收入0.90亿元，同比增长15.69%，其中，藤黄健骨片已全面执行集采，产品单价降幅较大，但销售量同比增长16.12%，创新中药玄七健骨片新增覆盖等级医院约90家、基层医院约50家，实现销售收入约2,100万元，同比增长超850%。
    （3）呼吸：2023年呼吸系统用药销售收入1.80亿元，同比增长27.96%，主要贡献来自于子公司滕王阁药业，其中，强力枇杷膏（蜜炼）同比增长20%以上，强力枇杷露同比增长80%以上。2023年前三季度呼吸系统用药销售收入已经达到1.56亿元，同比增长65.52%，由于核心原材料罂粟壳未能及时增补，对公司2023年Q4和2024年Q1均有影响。2024年Q1呼吸系统用药销售收入0.71亿元，同比下滑20.82%，截至年报发布日，原材料已经到位，且实现正常生产销售，我们预计Q2-Q4可以恢复正常增长。
    （4）儿童：2023年儿童用药销售收入1.88亿元，同比增长24.74%，其中，创新中药小儿荆杏止咳颗粒累计覆盖等级医院近900家、基层医院约400家，年内实现营业收入近6,000万元，再创年销售收入新高，赖氨酸维B12颗粒销售收入同比增长超过20%。2024年Q1儿童用药销售收入0.46亿元，同比下滑4.07%，其中创新中药小儿荆杏止咳颗粒新增覆盖等级医院约40家、基层医院约40家，实现销售收入约2,200万元，同比增长超230%。
    执行“归核化”发展战略，带动扣非净利润大幅提升。
    公司切实执行“归核化”的发展战略，聚焦主业发展，致力于打造成为一家以创新中药大产品为核心的健康产业集团，过去几年先后出售佰骏医疗、恒兴医药、新盘生物等子/孙公司，逐步剥离非核心资产，同时通过提质增效不断压缩非主业的亏损金额，例如：2023年筱熊猫药业净亏损243万元，同比2022年减亏410万元；2023年锐新药业净亏损333万元，同比2022年减亏394万元。公司提出“338大产品打造计划”——力争在未来5-10年时间内，打造3个10亿大产品、3个5亿大产品、8个超亿产品，2023年公司“338大产品打造计划”中大部分产品保持稳健增长态势。“归核化”发展战略的贯彻落实，带动公司扣非净利润大幅提升，2023年公司扣非净利润同比增长25.35%，2024年Q1公司扣非净利润同比增长9.61%
    坚持中药创新投入，强化研发管线布局。
    公司以“创新中药”为发展方向，过去几年先后完成小儿荆杏止咳颗粒、玄七健骨片等1.1类中药创新药的获批上市，并快速实现销售放量。公司高度重视研发投入，2023年研发投入金额达到1.08亿元，同比增长53.31%，占营业收入的比例达到6.63%。截至2023年底公司研发管线储备丰富，部分项目已经进入临床中后期：诺丽通颗粒已完成三期临床试验，正在补充长毒试验；健胃祛痛丸正在进行Ⅲ期临床实验；蛭龙通络片Ⅱ期临床研究进展顺利；小儿荆杏止咳颗粒新增成人适用症Ⅱ期临床试验进展顺利（已完成330例入组）；止血消痛颗粒正在开展药学研究；益气消瘤颗粒已于2024年4月申报临床试验。我们认为，公司是国内领先的创新中药企业，具备成熟的中药研发体系，研发管线储备丰富，是公司具备长期成长性的基础。
    投资建议：
    结合公司发展规划，我们假设2024年-2026年公司医药工业收入增速分别为15%、15%、15%，医疗服务收入增速分别为5%、5%、5%，医药商业收入增速分别为5%、5%、5%。根据以上假设，我们预计公司2024年-2026年的营业收入分别为18.60亿元、21.25亿元、24.29亿元，归母净利润分别为2.39亿元、2.90亿元、3.48亿元。考虑到公司发展战略清晰，成长性突出，给予2024年25倍PE估值，对应6个月目标价13.50元，给予买入-A的投资评级。
    风险提示：中药材价格波动风险，研发项目失败风险，中成药&化药集采降价风险。
   

首次覆盖报告：锦纶纺丝景气持续上行，双6布局打开成长新空间

聚合顺(605166)
    立足差异化尼龙切片生产，业绩快速增长。聚合顺主要从事尼龙新材料的研发、生产和销售，主要产品包含纤维级切片、工程塑料级切片、薄膜级切片三大类，截至2023年底，公司权益产能已达40余万吨。自成立之初，公司即定位于高端尼龙6切片，凭借差异化竞争战略及优势，公司产品质量高于一般的尼龙6切片企业，相比高端进口产品亦具有一定的竞争力。2023年，公司实现营业收入60.18亿元，同比降低0.31%；实现归母净利润1.97亿元，同比降低18.78%；实现扣非后归母净利润1.92亿元，同比降低18.63%；实现经营性现金流净额5.20亿元（同比增长46%），连续5年正增长，现金流状况明显改善。
    尼龙6：CPL突破拉动行业发展，但市场仍以中低端为主。2023年国内PA6需求达到400余万吨，下游主要由纤维、工程塑料及薄膜拉动；供给端产能持续扩张，2023年达642万吨，但结构仍以中低端产品为主，高端产品进口依赖度仍然较强。公司定位高端差异化尼龙6产品，技术工艺行业领先，加之杭州二期12.4万吨尼龙6/尼龙共聚项目（预计24年投产）、滕州二期18万吨尼龙6项目（预计26年投产）的积极推进，产能释放+行情提振公司业绩有望持续提升。
    尼龙66：己二腈国产工艺突破，有望重现尼龙6高速发展历史。尼龙66综合性能优于尼龙6，但受制于原料己二腈的工艺壁垒，国内价格一直居高不下。近年来随着己二腈国产化生产工艺的突破，国内己二腈及尼龙66产能加速扩张进行中，行业格局有望迎来改善。基于已有成熟的尼龙6生产工艺，公司拓展尼龙66市场，积极建设淄博一期8万吨尼龙66项目（预计25年投产），淄博一期项目生产基地毗邻天辰齐翔，同时中国天辰增资入股山东聚合顺，两者在尼龙66上下游产业链合作有望得到深化，打开公司长期成长空间。
    分红比例大幅提升，助力长期价值重估。20-22年公司平均分红比例为27.27%，而据公司2023年年度利润分配预案，2023年公司拟每10股分派现金股利2.85元（含税），合计拟派发现金红利0.90亿元左右（含税），占2023年合并报表中归母净利润比例为45.72%，以4月19日收盘价计算，股息率约3.0%。我们认为，在公司经营业绩稳定增长的预期下，分红比例显著提升彰显了公司未来发展信心，长期价值有望重估。
    投资建议：我们预计2024-2026年归母净利润分别为2.80、3.85、4.82亿元，对应动态PE分别为12X、9X、7X。公司拥有多年的尼龙6聚合工艺研发和生产经验，具备产品质量、稳定性等多方面的多重优势，新产品尼龙66布局为公司构造第二增长曲线。受益于PA6及PA66行业未来的发展趋势以及公司产能扩产节奏，我们持续看好公司未来成长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；原材料价格波动的风险；项目实施不及预期的风险。

科创板公司动态研究：2023年冷板液冷营收高增，AI算力推动液冷渗透率提升

曙光数创(872808)
    事件:
    2024年4月17日，公司发布2023年年报：2023年，公司实现营收6.50亿元，同比+25.63%；归母净利润1.04亿元，同比-10.63%；扣非后归母净利润0.91亿元，同比-13.49%。2023年第四季度，实现营收4.03万元，同比+12.26%；归母净利润0.80亿元，同比-24.07%。
    投资要点:
    产品结构变化引毛利率承压，青岛基地或提升自产率与规模效应
    2023年，公司毛利率31.37%，同比-8.61pct，主要系毛利率较低冷板液冷产品收入占比提升，公司表示青岛创新基地将提高自产率，随着产业成熟竞争格局稳定，及市场发展带来规模效应，毛利率会显著改善。2023年，销售/管理/研发费用率2.87%/3.49%/10.50%，同比+0.94/-0.31/-1.05pct。2023年，公司研发费用0.68亿元，同比+14.19%，公司坚持技术驱动，加强数据中心领域冷板与浸没液冷等新技术储备、完善产品结构。
    2023年，公司信用减值损失1001万元、同比+224.56%，主要系重庆项目服务器端验收晚于基础设施1年，导致按照会计政策计提信用减值损失所致，公司年报表示该项目资金特定确定，不存在回款风险；其他收益2164万元、同比+51.52%，主要系青岛基地投产后，与之相关的政府补助摊销和新增进项税加计抵减税收优惠所致。
    公司积极布局冷板液冷市场，浸没式液冷多用于高密数据中心
    冷板液冷数据中心基础设施产品：2023年，营收1.90亿元、同比+430.66%，营收占比29.22%，2022年占比为6.92%；毛利率20.88%、同比-9.24pct。营收快速增长主要系公司认为未来3-5年冷板液冷产品迎来快速发展期，积极布局冷板液冷市场；毛利率下滑主要系液冷市场仍处于产业初期阶段，各家厂商以抢占市场份额为目标，尤其是冷板液冷市场竞争较为激烈。我们认为，未来随着冷板液冷市场成熟，公司凭借技术、全栈布局、know-how等优势，有望不断提升盈利水平。
    浸没液冷数据中心基础设施产品：2023年，营收3.78亿元、同比-11.82%，营收占比58.15%，2022年占比为82.85%；毛利率39.53%、同比-3.89pct。营收下滑主要系浸没基础设施产品当前主要用于高密度部署的数据中心，该类型数据中心单个项目金额较大，规划和建周期较长，因此项目落地时点存在波动性，并且公司采取终验法确收。
    AI发展推动算力需求，冷板式液冷等渗透率持续提升
    AI大模型与应用产品持续发展，推动算力需求增长。大模型方面，4月16日，文心大模型4.0的工具版发布，百度创始人李彦宏表示文心大模型的算法训练效率提升到了原来的5.1倍。4月15日，OpenAICEO山姆·奥特曼表示，GPT-6或是能够在各个方面提供帮助的通用工具，GPT-8可完成的任务或更加广泛。应用端，3月，Kimi与秘塔AI搜索访问量翻倍式增长，国内AI应用月活持续提升。
    据IDC，2023年中国液冷服务器市场规模达15.5亿美元、同比增长52.6%，其中95%以上采用冷板式液冷解决方案；IDC预计，2023-2028年，中国液冷服务器市场CAGR将达45.8%。从下游行业来看，2023年，互联网行业占比46.3%，电信运营商和泛政府用户对液冷数据中心需求保持较快增长。3月18日，英伟达推出GB200NVL72多节点液冷机架级扩展系统，采用冷板式液冷进行散热。随着人工智能企业和组织对智算中心需求提升，我们认为以冷板式液冷为主的液冷技术渗透率有望持续提升。
    盈利预测和投资评级：公司是新一代数据中心冷却技术领先的整体解决方案和全生命周期服务供应商，将受益于算力基础设施投入增加，以及数据中心大功率机柜占比提升。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.39/1.81/2.33亿元，EPS分别为0.69/0.91/1.16元/股，当前股价对应PE分别为62.07/47.45/36.95X，给予“买入”评级。
    风险提示：智算中心建设不及预期、东数西算正常推进不及预期、宏观经济影响下游需求、市场竞争加剧、新产品研发不及预期等。
   

年报点评：业绩表现靓丽，供应链优势凸显，看好跨境家居电商龙头

致欧科技(301376)
    事件：
    公司发布2023年年度报告。2023年全年实现营业收入60.74亿元，同比增长11.34%，实现归母净利润4.13亿元，同比增长65.08%，扣非归母净利润4.32亿元，同比增长71.78%；经营活动产生的现金流量净额14.99亿元，同比增长51.72%；基本每股收益1.08元，同比增长56.52%；加权平均净资产收益率16.76%，同比+1.82pct；拟向全体股东每10股派发现金红利5元(含税)，分红总额2.01亿元。
    其中2023Q4，公司实现营业收入19.38亿元，同比增长44.98%，归母净利润1.26亿元，同比增长60.59%。
    投资要点:
    销量增长，采购成本下降，海运费回落叠加汇率因素，共同助力营收利润双增长。
    公司充分受益于“平价消费”浪潮，在欧美市场持续扩张，2023年销售产品2037万个，同比增长20.01%；公司整合供应链资源，通过开展招标活动，降低采购价格，充分发挥规模效应，促进产品采购成本下降；2023年全球海运集装箱价格全面回落，公司海运费成本显著改善；叠加欧元、美元等主要外汇汇率升值等有利因素，公司的经营业绩较2022年显著改善，实现营收和利润双增长。
    1）分品类来看，家居、宠物系列收入实现高增长。家具/家居/宠物/庭院系列分别实现收入27.10/22.85/5.19/4.66亿元，分别同比+4.79%/+22.31%/+37.30%/-12.26%。家居系列在欧洲地区保持稳健增长的同时，部分品类开始在北美市场取得一定的竞争优势，收入同比增长22.31%；宠物系列新品表现出色，市场布局初见成效，收入同比增长37.30%，增速位居第一，占比提升至8.67%；家具系列在2023年上半年受到铁木和板材类产品招标转厂以及市场需求超预期等因素导致产能无法完全满足需求，部分国家地区和渠道出现缺货现象，影响了销售额，下半年产能问题得到解决，全年收入同比增长4.79%；庭院系列因受2023年夏季天气因素以及市场体量总体下降等因素影响收入有所下滑。
    2）分地区来看，欧洲持续增长，美国Q4实现大幅增长。欧洲/北美地区分别实现收入37.29/21.73亿元，分别同比+21.64%/-3.16%。欧洲地区2023年消费者信心及需求边际改善，公司拥有先发优势的仓储网络布局、渠道覆盖以及品牌影响力，新品在欧洲地区加快上市，持续为业绩增长注入动力，同时公司在OTTO平台的销售额显著增长。美国市场上半年受竞争加剧淘汰清货，新品延迟到货等因素影响表现不佳，随着Q3产能问题的解决，新品陆续到货，Q4主营业务收入实现了大幅增长，全年下降幅度收窄。
    3）分渠道来看，线上零售平台OTTO增速显著。B2C/B2B渠道分别实现收入49.39/10.45亿元，分别同比+14.04%/-0.23%。B2C模式：亚马逊平台保持稳健增长，收入同比+12.82%，占比提升至68.55%；OTTO平台业务发展迅猛，收入同比+80.99%，占比提升至4.18%；独立站收入同比+22.10%，占比提升至2.27%。B2B模式：线上B2B渠道受产能问题和新品延迟到货影响，收入同比-10.98%；公司加强欧美地区的线下业务拓展，线下B2B渠道业务取得显著进展，收入同比+21.64%。
    不断提升品牌影响力，持续拓宽销售渠道。
    品牌方面，公司深耕欧美线上家居零售市场十余年，三大自有产品品牌产品长期位列细分类目前列。公司亚马逊德国、法国、英国和意大利等站点在家居家具品类中排名第1。2023年，公司确立了以集团主品牌“SONGMICS HOME”牵引三大产品品牌的品牌矩阵，并通过品牌TVC、红人营销等品牌传播行为，深化品牌与当地消费者的心智联结，加强品牌本土化程度。公司通过Instagram、TikTok、Facebook等平台与网络红人（KOL）开展互动式营销，不断扩大触达圈层，加深品牌影响力。
    渠道方面，公司持续拓宽渠道覆盖，已在海外市场构建了包括全品类综合电商平台、家居/宠物垂类电商平台、线下贸易商、线下传统零售商超（KA）和独立站等多层次、线上线下全覆盖的销售渠道。公司主要销售渠道为亚马逊，此外还广泛覆盖OTTO、Mano、Wayfair等线上零售平台，2023年公司不断加强渠道布局，成功拓展了SHEIN、TikTok Shop等知名出海电商平台和Mercado Libre（美客多）、Fressnapf等线上零售平台，并开拓了墨西哥、澳大利亚等新兴市场，公司产品及品牌可触达更为广阔的消费圈层和场景。
    规模效应下供应链优势凸显，成本下行效率提升。
    公司销售规模扩大，使公司在产品采购、头程运输和尾程配送等环节具备明显规模优势，形成主动议价谈判优势。经过多年仓储物流体系布局，公司构建了海外“自营仓+平台仓+三方合作仓”的仓储布局，并在尾程派送环节与DPD、UPS等知名物流公司建立了稳定的合作关系，形成高效的尾程派送能力。自有仓方面，截至2023年底公司国内外自有仓面积已达28万平方米；三方仓方面，公司进一步对仓储布局进行优化，于法国、墨西哥等地新设前置仓，欧洲地区自发配送时效大部分实现了3-4日送达。供应链端完成数字化升级，打通了公司数据全链路，经过协同规划、销售预测、断压货预警、动态仓容等机制和相关算法介入，公司内部运营效率显著提升，做到精准备货补货、智能拼柜与调拨，库存周转率和有货率得到提升，2023年存货周转率达到了3.43。
    采购成本下降及海运费回落，助力公司盈利能力提升。
    2023年公司毛利率为36.32%，同比+4.67pct；净利率为6.80%，同比+2.22pct，主要得益于供应链整合下的采购成本下降，以及海运费的回落。期间费用方面，2023年公司期间费用率27.85%，同比+2.06pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为23.21%、4.02%、0.99%、-0.37%，分别同比+1.19、+0.83、+0.16、-0.12pct，销售费用增加主要随销售规模增加导致
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    平台交易费、广告费增加，管理费用增加主要系人员数量增加所致。
    2024年全面推进“系列化、全渠道、一盘货”战略。
    1）品牌聚焦核心价值，产品聚焦系列打造。为加强品牌传播力和对消费者的影响力，公司明确了主品牌SONGMICS HOME作为品牌归一化的方向，并进一步明确品牌三大核心价值，即设计感、性价比和高便捷。公司将持续加大研发投入，丰富产品布局，2023年公司首批系列化产品EKHO Collection发布上市，品类涵盖多场景，公司将继续通过系列化产品打造，以统一的设计语言带动消费者的关联购买意向。
    2）构建供应链生态圈，全球布局降本增效。公司将通过构建生态圈和生态规则，强化对生态伙伴的分层管理，核心品类订单及资源向战略和优选供应商倾斜；推进二级物料集采工作，进一步实现降本增效目的；持续强化数字化水平，把公司的信息化能力赋能生态伙伴，2024年将上线IBP三期供应网络，初步实现系统自动完成预测、补货、订单调整和交期确认的目标；在物流环节，公司将对物流伙伴上线SRM及TMS系统，强化运输管理环节协同。
    3）优化仓网布局，提高尾程配送效率。在欧洲地区，仓库前置，分散德国中心仓直接面向全欧发货的分拨压力，逐步提高法国、西班牙等前置仓发货占比，进一步提升欧洲地区尾程履约时效；在美国地区，全面提升美国海外仓布局的密度和覆盖面，通过与三方仓合作方式优化本土仓网布局，提高美国市场的自发订单占比数量。公司将在2024年加大对东南亚采购的产品范围和力度，以优化成本和效率为目标，对原材料、生产地、销售地统一规划调配，计划将东南亚地区对美出货比例提高至20%左右，降低关税成本对产品竞争力的影响。
    4）稳住欧洲市场，突破美国市场。公司收入增长来源仍将以欧美地区为主，辅之以墨西哥、澳大利亚等新兴市场带来的增量。渠道方面，公司仍以线上销售为主，在持续提升亚马逊平台市场份额的同时，持续扩大Tik Tok、SHEIN、TEMU等新兴线上平台的流量和市场机会。同时，组建本地化团队持续拓展传统线下零售商超（KA），实现全渠道覆盖；产品方面，将在家具家居品类持续深耕细作，开发新品类、多品类。
    首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    公司深耕欧美线上家居零售市场十余年，积累了一定的品牌影响力和认知力，并在产品系列化、柔性供应链、本土化运营、数字化等方面深入挖掘，让公司能够以较低的成本和较高的效率链接全链条，为用户提供“好看不贵”家具家居产品解决方案。考虑到公司在跨境电商领域具备先发优势，2024年在产品、市场、渠道和仓储方面均有进一步拓展规划，首次覆盖，给予公司“买入”评级。预计2024年、2025年、2026年公司可实现归母净利润分别为5.06亿元、6.02亿元、7.39亿元，对应EPS分别为1.26元、1.50元、1.84元，按4月19日24.08元/股收盘价计算，对应PE分别为19.09倍、16.06倍、13.08倍。
    风险提示：地缘政治及贸易摩擦的风险；海运费及汇率大幅波动的风险；国外需求不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。