永顺泰：麦芽销量保持增长，汇兑损失影响短期业绩

永顺泰(001338)
    事件：公司近日发布2025年报及2026年1季报。2025年，实现营收39.27亿元，同比-8.29%；实现归母净利润为2.37亿元，同比-20.94%；扣非后归母净利润为2.36亿元，同比-16.07%;经营活动现金净流量为15.61亿元，基本每股收益为0.47元。2026年Q1，实现营收9.45亿元，同比-7.61%；归母净利润为3320.79万元，同比-53.24%；扣非后归母净利润为3025.69万元，同比-55.08%。2025年利润分配预案为每10股派发现金红利2.4元（含税）。点评如下：
    麦芽主业产销量保持增长。2025年，公司生产麦芽110.44万吨，同比+3.4%；销售麦芽110.34万吨，同比+5.43%。产能方面，截至2024年末，公司拥有108万吨/年的麦芽产能，产能规模位居亚洲第一、世界第四。到2025年末，公司已有设计产能113万吨/年（包括正在进行试生产和收尾、确权等工作的宝麦公司新建5万吨/年特制麦芽生产线项目的新增产能），较上年增多5万吨。随着产能的释放，预计2026年公司麦芽产品产销量将继续保持增长。2025年，公司麦芽主业实现收入37.16亿元，同比-8.62%；麦芽销售均价经测算为3367.75元/吨，同比-13.33%。销售价格下滑，或因受到下游啤酒行业产量下滑和麦芽行业竞争激烈的影响。2025年，我国啤酒行业规模以上企业啤酒产量为3536万千升，同比-1.1%。2025年，公司麦芽业务毛利率为12.69%，较上年提升了0.09个百分点。其中，直销业务毛利率为12.57%，较上年提升了0.19个百分点；经销业务毛利率为15.23%，较上年下降了4.16个百分点。2026年Q1，公司综合毛利率为7.68%，较上年同期下降了2.79个百分点。
    汇兑损失增加，短期业绩承压。公司2025年归母净利润同比下滑，一方面是受到销售均价和吨利润下滑的影响，另一方面是和汇兑损益等期间费用上升有关。2025年，汇兑损失为1498.65万元，较上年多损失了1344.93万元；管理费用为12650.52万元，较上年增多1332.87万元；公司三项费用为16195.93万元，较上年增多703.76万元，同比+4.54%；期间费用率为4.12%，较上年增加了0.5个百分点。2026年Q1，由于汇兑损失增加，财务费用为1747.75万元，较上年同期增加了1529.58万元，三项费用为3657.84万元，较上年同期增加了298.38万元；期间费用率为3.87%，较上年同期提升了0.58个百分点。
    盈利预测及评级：预计公司26-27年归母净利润为2.55/2.99亿元，EPS为0.51/0.6元，对应26年盈利的PE为26.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：麦芽价格持续低迷、食品安全事件

钾肥量价齐升驱动业绩上涨，分红积极回报投资者

东方铁塔(002545)
    投资要点：
    事件：东方铁塔4月29日发布2025年度报告，2025年全年实现营业总收入48.79亿元，同比+16.27%，实现扣非归母净利润11.67亿元，同比+111.14%；其中2025Q4单季度实现营业总收入14.87亿元，同比+36.99%，环比+19.46%，实现归母净利润3.78亿元，同比+286.14%，环比+12.99%，实现扣非归母净利润3.56亿元，同比+285.96%，环比+7.66%。同时，公司4月30日发布2026一季报，2026Q1实现营业收入14.18亿元，同比+48.59%，环比-4.60%，实现归母净利润4.02亿元，同比+95.21%，环比+6.26%，实现扣非归母净利润4.00亿元，同比+95.87%，环比+12.23%。公司业绩表现优异。
    产销量稳定，行业景气度提升。根据公司披露数据，2025年氯化钾产品营业收入达31.24亿元，占比为64.03%，营收同比为+32.17%。2025年氯化钾产量为130.01万吨，同比+8.14%；氯化钾销量为123.14万吨，同比+1.52%。根据百川盈孚数据，2025年氯化钾市场均价为3132.32元/吨，同比+26.94%；经测算，2025年氯化钾单吨毛利润为1320.91元/吨，同比+66.30%。2025年氯化钾行业景气度提升，毛利率大幅升高，公司业绩迎来大幅增长。进入2026Q1，氯化钾市场均价为3297.78元/吨，同比+14.17%，环比+1.46%。氯化钾价格维持高位，2026Q1营收同比大幅增长。
    公布利润分配预案，积极回报广大投资者。公司发布2025年度利润分配预案，公布公司2025年末累计未分配利润为908,967,900.04元；以截至2025年12月31日公司已发行总股本1,244,062,083股为基数，拟向全体股东每10股派发现金股利3.0元（含税），预计派发现金股利373,218,624.90元（含税），不送红股，不以资本公积转增股本。根据《关于2025年度利润分配预案公告》，若本次利润分配预案审议通过，2025年度现金分红总额预计为373,218,624.90元，占公司2025年度合并报表净利润的30.98%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为59.70/69.75/85.50亿元，归母净利润分别为20.15/24.41/31.14亿元，同比分别为+67.07%/+21.14%/+27.55%，当前股价对应的PE分别为15.48/12.78/10.02倍，我们选取亚钾国际/盐湖股份/藏格矿业为可比公司。公司是钾盐板块龙头公司之一，看好公司成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。产能投放不及预期风险；产品价格大幅波动风险；新产品开发风险；安全及环保风险；政策变动风险等

亚钾国际2025年报&26Q1点评：氯化钾量价双旺，公司成长逐步兑现

亚钾国际(000893)
    投资要点：
    事件：亚钾国际发布2025年度报告，2025年全年实现营业总收入53.25亿元，同比+50.09%，实现扣非归母净利润18.56亿元，同比+108.11%；其中2025Q4单季度实现营业收入14.58亿元，同比+36.87%，环比+8.43%，实现归母净利润3.10亿元，同比-28.37%，环比-39.05%，实现扣非归母净利润4.93亿元，同比+30.95%，环比-2.56%。同时，公司发布2026一季报，2026Q1实现营业收入14.88亿元，同比+22.70%，环比+2.03%，实现归母净利润5.33亿元，同比+38.52%，环比+71.97%，实现扣非归母净利润5.29亿元，同比+37.90%，环比+7.28%。公司业绩符合市场预期。
    产销量稳定，行业景气度提升。根据公司披露数据，2025年氯化钾产品营业收入达52.02亿元，占比为97.69%，营收同比为+50.15%。2025年氯化钾产量为201.15万吨，同比+10.80%；氯化钾销量为204.57万吨，同比+17.47%。根据百川盈孚数据，2025年氯化钾市场均价为3132.32元/吨，同比+26.94%；经测算，2025年氯化钾单吨毛利润为1528.38元/吨，同比为+61.65%。公司2025年主要产品氯化钾产销双增，伴随行业景气度提升，毛利率增加，公司业绩大幅增长。进入2026Q1，氯化钾市场均价为3297.78元/吨，同比+14.17%，环比+1.46%。氯化钾价格维持阶段性高位，2026Q1营收有所增长。
    公布利润分配预案，积极回报广大投资者。公司发布2025年度利润分配预案，公布母公司2025年末可供分配利润为182,705,648.25元；以截至2025年12月31日公司已发行总股本扣除公司回购专户持有股份数后，即913,507,158股为基数，拟向全体股东每10股派发现金股利1.10元（含税），预计派发现金股利100,485,787.38元（含税），不送红股，不以资本公积转增股本。根据《关于2025年度利润分配预案的公告》，若本次利润分配预案审议通过，2025年度现金分红总额预计为100,485,787.38元，占本年度归属于母公司股东净利润的6.01%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为93.10/134.92/146.16亿元，归母净利润分别为30.05/47.28/51.26亿元，同比分别为+79.69%/+57.31%/+8.43%，当前股价对应的PE分别为16.29/10.36/9.55倍，我们选取东方铁塔/盐湖股份/藏格矿业为可比公司。公司是钾盐板块龙头公司之一，未来新产能投放大，看好公司成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。产能投放不及预期风险；产品价格大幅波动风险；新产品开发风险；安全及环保风险；政策变动风险等

业绩短期阶段性承压，多元项目落地蓄力长期成长

威贸电子(920346)
    投资要点
    事件：2025年全年，公司实现营业收入2.9亿元，同比增加10.8%；实现归母净利润0.5亿元，同比增加8.7%；实现扣非归母净利润0.45亿元，同比增加13.55%。2026年一季度，公司实现营业收入6981.1万元，同比减少3.7%；实现归母净利润949.2万元，同比减少13.8%；实现扣非归母净利润811.2万元，同比减少23.7%。
    2025年增长基础稳固，短期汇率与原材料波动致Q1利润承压。2025年公司整体业绩稳健增长，主要受益于汽车、家电及工业领域多个新项目相继进入量产爬坡阶段。汽车领域包括尊界、小米汽车泵线束组件、商用物流车线束、奥迪A5L车灯线束等；家电领域新一代蒸汽式电熨斗挂烫底板组件、双色注塑电熨斗前盖组件等项目实现量产；工业领域数据中心散热系统线束亦开始量产并快速爬坡。上述项目的顺利量产为公司业绩提供了坚实支撑。2026Q1公司归母净利润同比下降13.8%，毛利率较去年同期下降3.15个百分点至27.0%。主要原因有二：一是公司外销占比较高，2026年一季度人民币汇率波动导致汇兑损失同比显著增加，对利润造成较大冲击；二是受市场原材料价格波动影响，相关产品成本上升，进一步挤压利润空间。针对上述压力，公司已采取调整产品价格、提前备库重要原材料等措施，并将择机通过远期结汇、掉期等外汇衍生品工具降低汇率波动影响。展望后续，我们预计随着价格调整等措施逐步落地，公司下半年毛利率有望迎来修复。
    持续深化业务布局，积极拓展新兴增长领域。2025年期间，公司获得了理想、小鹏等国产品牌空气悬架系统线束组件项目，并持续得到新一代高端双色注塑电熨斗前盖组件、蒸汽电熨斗阀门组件、商用咖啡机线束等高端家电项目。在工业领域，公司加码智能物流和数据中心热管理系统，获得智能物流传输系统连接器组件、数据中心热管理集成组件等高集成化组件项目，预计以上项目全部量产后对销售和净利润将有可观贡献。公司积极拓展新兴增长领域，成功获得多个战略客户的项目定点，为未来业绩增长注入新动能。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年归母净利润分别为5371.0/6054.5/6873.1万元，对应PE为31/27/24倍。考虑到公司持续深化业务布局，积极拓展新兴增长领域，业绩有望稳步增长，我们给予公司2026年40倍PE，对应目标价26.80元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险、实际控制人不当控制风险、公司内部控制的风险、主要客户相对集中风险、税收优惠政策改变风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险、产品研发风险、劳动力成本上升风险、产品质量控制风险、经营规模扩张引发的风险等。

双轮驱动筑底，新材料平台开启成长新周期

南山智尚(300918)
    公司发布2025年年报及2026年一季报
    2026年4月16日、4月24日，公司分别发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年全年营业收入达17.93亿元，同比增长10.96%，归母净利润达1.28亿元，同比下降32.89%，扣非后归母净利润达1.21亿元，同比下降33.59%。2026年一季度，公司实现营业收入5.69亿元，同比增长57.14%，归母净利润达0.31亿元，同比下降17.46%，扣非后归母净利润达0.30亿元，同比下降16.98%。
    传统主业筑底企稳，新材料业务放量突破
    2025年细分板块来看：
    1）精纺呢绒业务:全年营收7.61亿元，同比下降6.03%，毛利率32.98%，为公司核心收入支柱之一。2025年，毛纺织服装行业在原材料价格波动、全球需求分化、出口结构调整的多重挑战中承压前行，呈现“生产结构优化、高附加值出口增长、盈利逐步修复”的特征，行业韧性持续增强。核心趋势是“高端突围、多元拓市、绿色智能转型”。公司通过提升防静电、抗菌等功能性面料产品占比，持续优化产品结构，巩固精纺呢绒领域的全产业链龙头优势，毛利率维持行业较高水平。
    2）服装业务:全年营收4.99亿元，同比下降18.47%，毛利率34.89%。公司持续优化客户结构与渠道布局，加大职业装核心客户深耕力度，同时推进海外产能布局，印尼服装生产加工项目已进入全面建设阶段，规划年产能16万套，预计2026底竣工投产，将构建“国内面料+海外成衣”的协同发展模式，有效对冲海外关税政策影响，打开海外市场增长空间。
    3）超高纤维业务:全年营收1.78亿元，同比增长3.30%，毛利率18.35%，同比提升8.12pct。公司一期600吨、二期3000吨产能已全面达产运营，产品应用场景从传统安防防护，延伸至人形机器人、军工装备、新能源材料等高附加值领域，产品结构持续优化，盈利能力稳步提升。在机器人应用端，公司先后研发推出腱绳、机器人皮肤衣、智能触觉手套及机器人柔性包覆材料系列产品，为机器人提供柔性传动、触觉感知、精密交互与安全防护一体化解决方案。
    4）锦纶长丝业务:全年营收3.29亿元，为公司新增核心增长曲线，毛利率9.50%。公司拥有年产4.4万吨PA6系列产品及3.6万吨PA66系列产品，成功构建从高端毛纺面料到高性能化纤材料的多元化产品矩阵，公司持续深耕锦纶产品创新，全力推广高附加值的PA66、生物基PA56/PA510、复合高弹、防透纱等差异化产品，全面提升了核心竞争力与市场盈利能力。在PA6与PA66领域打造了差异化产品矩阵，涵盖PA6全消光POY、细旦FDY、高强FDY以及PA66多规格防透FDY/DTY等特色品种。高弹FDY、防透纱FDY、防透纱DTY、高强丝、轻质丝FDY等差异化产品。
    投资建议：
    我们预测公司2026-2028年营业收入分别为19.28/21.66/24.54亿元，归母净利润分别为1.92/2.30/2.89亿元，同比增速分别为50.05%/19.60%/25.82%，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    下游需求不及预期的风险；海外项目投产进展不及预期的风险；原材料价格大幅度波动的风险。

智慧口岸稳健增长，算力业务起新航

盛视科技(002990)
    事件
    公司发布25年年报和26Q1季报。25年全年，公司实现营收14.45亿元，同比+18.26%；实现归母净利润8531.46万元，同比-51.22%；实现扣非归母净利润7075.27万元，同比-51.65%。26Q1，公司实现营收2.27亿元，同比-25.38%；实现归母净利润380.95万元，同比-87.41%；实现扣非归母净利润174.29万元，同比-93.40%。
    智慧口岸业务稳中有进，减值、研发等侵蚀短期利润
    公司智慧口岸主业稳健，海外市场快速放量，构成基本面支撑。公司在智慧口岸领域深耕二十余年，已成长为国内领先的智慧口岸查验系统整体解决方案提供商。25年公司智慧口岸业务实现营收12.89亿元，同比+25.11%，口岸查验系统解决方案在国内外持续落地。国内方面，公司深耕智慧口岸领域，业务内容和模式不断丰富，积极拓展综保区、特殊功能区等口岸外延领域，并推出中长期维保服务，进一步平滑收入波动。海外业务是全年最大亮点：2025年海外业务确认收入同比增长81.59%，公司在科特迪瓦、塞内加尔、利比亚等多个国家交付智慧海关方案，交通领域亦获得阿曼皇家警察等项目，海外市场正逐步成为公司第二增长曲线。
    利润短期承压，预计后续回款及新业务放量有望增厚利润。25年及26Q1，公司利润均受资产减值、新业务投入、股权激励等影响。以25年为例，影响公司业绩的主要因素包括：（1）计提各类资产减值准备1.75亿元；（2）拓展战略性新业务致毛利率下降5.27个百分点；（3）实施股权激励确认股份支付费用3931.31万元，同比增加3413.21万元；（4）加大机器人等研发投入，研发费用1.92亿元，同比增加3840.26万元。我们认为，公司客户主要面向G/B端，未来随着化债政策及项目回款正常推进，利润有望得以冲回，且伴随着机器人、算力等新业务放量，利润有望进一步增厚。
    算力租赁步入涨价周期，公司战略切入算力新业务
    算力紧缺叠加上游存储等成本上升，促使算力租赁步入卖方涨价市场。Ornn数据显示，近几个月来，高性能服务器在云端数据中心的现货租赁价格均大幅上涨。
    公司稳步推进词元相关业务，申请230亿综合授信并着手IT设备采购。4月中下旬，公司发布公告，拟向银行等金融机构、融资租赁机构等其他融资机构申请合计不超过人民币230亿元或等值外币的综合授信融资额度，同时先后发布不超过11亿、60亿IT设备及零配件采购公告，正式切入算力新兴业务。我们认为，当前海内外CSP大厂持续押注算力Capex，高端卡供给紧缺，大模型与大厂需求井喷，拿卡能力为第一竞争力，公司已着手实施IT设备采购，有望充分受益于算租涨价主升行情。
    机器人业务稳步推进，长线布局AI+多模态
    公司在机器人领域依托深圳、武汉、巴黎三大研发中心，持续推进人形机器人硬件迭代与软件算法优化，重点突破多机器人协同、复杂场景自主作业等关键技术。2025年7月，公司成功竞得AldebaranSAS下属NAO机器人资产，有效完善了公司机器人技术体系，加速公司在人形机器人领域的研发进程和产业布局。公司以机器视觉为核心的AI技术积累深厚，在智慧口岸场景中已有大量成熟应用，未来向机器人赛道延伸具备技术协同优势，是长线战略布局的重要方向。我们认为，公司机器人业务已完成初步研发布局，后续有望加速商业化。
    盈利预测与投资建议
    我们认为，盛视科技当前处于主业稳健增长，算力、机器人等新业务快速放量的关键转型期。预计2026-2028年公司营收为21.46、44.02、82.74亿元，同比+48.50%、105.09%、87.98%；归母净利润为3.32、7.48、11.28亿元，同比+288.92%、125.51%、50.72%。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    项目验收延迟风险、机器人业务不确定性、IT设备采购不确定性、资产减值风险等。

2025年报&2026年一季报点评：业绩稳步提升，锂电高增延续增长势能

长虹能源(920239)
    投资要点
    事件：2025年全年，公司实现营业收入44.85亿元，同比增加22.2%；实现归母净利润2.5亿元，同比增加26.5%；实现扣非归母净利润2.2亿元，同比增加27.0%。2025年四季度单季，公司实现营业收入12.4亿元，同比增加23.3%；实现归母净利润0.7亿元，同比增加34.0%；扣非后归属母公司股东的净利润为0.7亿元，同比增加53.15%。2026年第一季度，公司增长势头延续，实现营业收入12.0亿元，同比增加24.2%；实现归母净利润0.7亿元，同比增加14.15%；实现扣非归母净利润0.6亿元，同比增加14.9%。
    费用管控成效逐步显现，期间费用率下降驱动净利率提升。2025年公司整体毛利率为16.55%，与2024年基本持平，但净利率由6.2%提升至7.05%，2026Q1进一步增至7.45%。净利率的持续改善主要得益于期间费用率的下降。具体来看，2025年期间费用率为9.0%，较2024年下降0.85个百分点，其中销售费用率、财务费用率、研发费用率分别下降0.16、0.19、0.71个百分点。2026Q1期间费用率为8.3%，较2025年末下降0.73个百分点，与2025年同期基本持平。整体而言，在毛利率保持稳定的情况下，公司通过费用管控有效提升了盈利水平。
    碱电业务：传统核心基本盘稳固，向解决方案提供商升级。2025年公司碱电业务实现收入16.3亿元，营收占比36.4%。作为公司传统核心业务，未来将重点围绕三方面持续夯实基本盘：客户层面，巩固大客户合作，积极拓展新客户资源，构建多元、稳定的客户体系，推动公司从单一“供应商”向综合“解决方案提供商”价值升级；产品层面，全面提升各型号产品性能；产能层面，夯实“绵阳+嘉兴+泰国”三大制造基地布局，加快绵阳、嘉兴基地智能化改造，持续提升泰国基地生产效率与成本控制能力，形成国内外高效协同、灵活应对市场与地缘变化的生产网络。
    高倍率锂电业务：当前主要增长引擎，深耕优势领域并前瞻布局新兴赛道。2025年高倍率锂电业务实现收入23.2亿元，营收占比升至51.8%，同比增长41.6%，主要受益于下游需求逐步恢复及公司加大市场拓展力度，成功新增国内外知名客户。未来公司将深耕电动工具、清洁工具、小型移动储能等传统优势领域，同时前瞻布局二轮车、无人机、机器人、BBU等新兴赛道，积极培育增长动能。产品端，高效推进大客户定制产品开发，加快重点型号性能提升与量产；产能端，持续优化泰兴、绵阳基地产能配置，加快推进海外建厂落地，提升客户导入与订单获取能力。
    聚合物锂电业务：收入体量较小但增速亮眼，有望成为下一核心增长动能。2025年聚合物锂电业务实现收入4.3亿元，营收占比为9.6%，但同比增速达50.3%，增长势头强劲。未来公司将立足3C数码、物联网等战略重心，积极拓展无人机、机器人等新兴领域，扩大战略客户规模，优化产品布局与服务能力，推动客户结构向高端转型。同时，持续开展半固体电池技术攻关，深化叠片、多极耳等工艺研究，加速提升PACK专业定制能力。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.7/3.3/4.0亿
    元，对应PE为21/17/14倍。考虑到公司三大业务协同发力，新建产能持续释放，移动储能、无人机、人形机器人、BBU等新领域拓展稳步推进带来新增长动能，未来公司业绩有望稳定增长。我们给予公司2026年28倍PE，对应目标价为42.00元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：原材料供应及价格波动风险、客户集中度较高风险、控股股东不当控制风险、汇率波动风险、商誉减值风险等。

新兴市场多点开花，收购戴斯构筑垂直一体化优势

中润光学(688307)
    投资要点：
    高倍率变焦镜头龙头，技术积淀深厚且业绩稳步增长。公司是国内领先的精密光学镜头供应商，深耕光学镜头研发、生产与销售，产品覆盖数字安防、无人机、智能家居等多领域，核心掌握大倍率变焦、玻璃非球面镜片等关键技术，技术底蕴源于对日本木下光学的收购与技术吸收。2021-2025公司营收、利润整体保持稳健增长，产能随募投项目落地不断释放，规模化生产能力逐步提升，在中高端光学镜头领域构筑起显著的技术与产品壁垒。
    新兴领域开花，多赛道驱动成长。新兴领域多点突破，无人机领域凭借超高清、小型轻量化变焦镜头实现国产替代，叠加工业消费市场扩容迎来发展机遇；智能影像设备领域依托高画质、防抖镜头产品，契合消费升级与内
    容创作需求，其增长动力来自国内运动相机等手持影像设备市场的扩容及消费电子设备“外挂镜头”趋势下的需求放量；智能家居领域聚焦超高清、小型化光学器件，适配视觉交互普及趋势，随着下游需求的持续扩容，将共同驱动公司业绩增长。数字安防为公司基本盘，在高倍率变焦安防镜头细分赛道全球市占率领先，受益于安防行业高清化、智能化升级，需求保持稳健增长。
    收购戴斯光电构筑垂直一体化优势，打开成长新空间。公司作价1.58亿元收购戴斯光电51%股权，戴斯光电为国家级专精特新“小巨人”企业，在精密光学元件、激光光学等领域技术领先，产品覆盖工业激光、半导体设备、车载激光雷达等高景气赛道。此次收购实现技术、供应链、客户资源三重协同，补齐公司核心光学元件自主配套能力，打破上游供应链依赖，同时实现从可见光向红外、激光光学等赛道的延伸，从单一镜头厂商升级为综合性光学平台企业。
    盈利预测、估值分析和投资建议：公司在大倍率变焦镜头领域优势显著，为数字安防、工业无人机等高端领域国产头部供应商，并积极布局车载、智能家居、运动摄影等新兴赛道。受益于智能建造产能释放、国防安全需求及新兴消费电子景气度提升，下游应用空间广阔。同时，收购戴斯光电构建一体化协同优势，进一步增强市场竞争力。我们预计公司2026-2028年归母净利润1.51/2.08/2.41亿元，同比增长139.7%/37.3%/16.2%，对应EPS为1.7/2.34/2.72元，PE为44.1/32.1/27.6倍，首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示：技术研发失败风险、国际贸易摩擦风险、市场竞争加剧风险等。

公司深度报告：先进CMP设备放量突破，平台化战略引领协同发展

华海清科(688120)
    投资要点：
    公司是国内极少数实现12英寸CMP设备规模化量产的企业，打破海外巨头长期垄断，稳居国内CMP设备市场龙头地位。公司在CMP装备领域竞争优势持续巩固，离子注入、磨划装备验证进展顺利，平台化战略稳步推进，叠加半导体市场需求旺盛，市场开拓成效显著，有力驱动营收规模快速扩张，2025年收入增长36.46%。据SEMI数据推算，2024年全球CMP市场规模约30.2亿美元，预计2027年将突破40亿美元，2022-2027年CAGR约7.71%2025年公司半导体装备收入40.54亿元，同比增长33.46%，其中CMP设备系列全面覆盖6-12英寸晶圆尺寸，可满足集成电路、先进封装、第三代半导体等多元化应用需求，凭借丰富的产品系列，公司已深度导入中芯国际、长江存储、华虹半导体等国内头部晶圆厂。随着国内扩产提速，公司占据国产CMP装备销售90%以上份额，同时先进制程CMP装备验证进展顺利，订单占比显著提升，成为半导体制造核心环节国产替代的关键力量。
    公司积极延伸布局设备维保、耗材供应、晶圆再生等全链条服务类业务，形成“装备+服务”协同发展格局，构建可持续的盈利增长体系。CMP设备在运行过程中会产生大量耗材与零部件消耗，抛光头、保持环、气膜、清洗刷、钻石碟等关键耗材需定期维保更新。随着公司CMP设备销售数量增加，存量产线持续运行，耗材及抛光头维保服务等业务量同步提升。晶圆再生方面，公司依托自有的CMP技术与自产关键设备，天津基地已实现满产，产能达20万片/月；昆山基地扩产有序推进，规划总产能40万片/月，首期20万片/月。服务类业务与设备销售绑定，协同效应持续凸显，一方面，依托现有设备客户资源，降低市场开拓成本，实现客户价值深度挖掘；另一方面，服务类业务具备高毛利、高粘性特征，通过长期服务沉淀客户信任，进一步反哺设备销售，未来有望成为公司新的增长点。
    随着国内集成电路行业技术迭代持续驱动设备投资需求，叠加半导体设备国产替代进程加速，公司平台化拓展减薄、离子注入、划切、边抛、湿法等产品矩阵，为业绩增长持续注入动能。减薄装备领域，公司依托CMP技术积淀，推出12英寸超精密晶圆减薄机、减薄贴膜一体机等系列产品，在厚度控制、极限减薄等关键指标上达国际先进水平，广泛应用于先进封装、存储、CIS等领域，订单与交付量持续增长。离子注入设备方面，2024年全球市场规模达276亿元，海外厂商应用材料、亚舍立合计市占率超八成，长期垄断市场。公司通过收购芯嵛公司切入离子注入领域，实现12英寸大束流系列型号全覆盖，中束流系列取得阶段性进展，同时积极布局高能系列，提供全面覆盖逻辑、存储、功率半导体等领域的解决方案，满足不同工艺节点与器件类型的多元需求。湿法设备方面，根据QYResearch全球清洗设备市场规模预计从2026年的330.28亿元增至2032年的471.10亿元，CAGR为6.1%，市场高度集中，在单片清洗设备领域DNS、TEL、LAM及SEMES合计份额近90%。公司基于CMP清洗单元的技术延伸，推出覆盖大硅片、化合物半导体等多场景的清洗设备，自主研发的供液系统亦实现批量应用。
    投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。公司深耕半导体设备领域，受益于国产替代与扩产趋势，以CMP设备为核心，平台化拓展减薄、划切、离子注入、清洗等设备产品矩阵，构建“装备+服务”协同发展格局，持续打开业绩成长空间。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为61.51、78.18、96.29亿元，同比增速分别为32.33%、27.10%、23.16%；归母净利润分别为14.15、18.45、23.78亿元，同比增速分别为30.57%、30.40%、28.86%对应当前市值的PE分别为50、38、30倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：产品研发及验证进度不及预期风险；地缘政治风险；下游需求不及预期的风险。

业绩稳健增长，产能扩张赋能长期成长

爱舍伦(920050)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年年报和2026年一季报。2025年全年，公司实现营业收入9.9亿元，同比增加42.95%；实现归母净利润0.9亿元，同比增加16.6%；实现扣非归母净利润0.9亿元，同比增加25.0%。2026年一季度，公司实现营业收入2.95亿元，同比增加42.75%；实现归母净利润0.25亿元，同比增加11.3%；实现扣非归母净利润0.2亿元，同比增加12.0%。
    稳定发展主营业务，积极布局新产品。2025年期间公各产品均实现快速增长，其中康复护理系列产品实现收入6.0亿元，同比增长61.3%，占公司总营收的60.3%；手术感控产品实现收入3.8亿元，同比增长20.35%，占公司总营收的38.5%。作为公司主营业务的医用敷料产品收入稳定增长，主要得益于公司根据客户和市场的需求情况，不断更新迭代，抢抓市场，与客户的黏性进一步增强，其中Medline集团合作进一步加深，较2024年收入增加了2.9亿元，同比增长58.3%。同时公司也在积极开拓市场，2025年下半年，公司环氧乙烷灭菌产线正式投产，开始为公司全系列产品进行灭菌消毒，内部细化管控，不断增强产品竞争力；在泌尿科产品（袋类及管类）方面，部分定制化产线已经安装调试结束，正在进行最后的测试、认证阶段，尿袋类产品的毛利率预计为29.0%，有望提高公司整体产品毛利率水平，未来可以逐步成长为公司新的业务支撑点，并帮助公司优化产品结构。
    积极进行全球化布局，产能扩张支持公司业绩稳健增长。目前，公司拥有国内外4家已投产生产基地，4家在建以及1家筹备中的生产基地，其中在在泰国已设立三个生产基地，可以形成规模效应，辐射整个东南亚区域；摩洛哥工厂也在建设过程中，可以有效覆盖欧洲、中东和北非等区域，未来公司将继续加大对全球的布局，逐步提升在国际市场尤其是“一带一路”区域的市场份额，通过高性价比产品服务全球医疗市场。根据招股说明书，公司2024年及2025上半年的主要产品产能利用率均超过100%，公司已对国内现有工厂进行扩产能，2025年已经对个别国内工厂进行新增产能备案，同时泰国爱舍伦工厂2025年新租赁2处场地用于扩大生产，泰国默瑞医疗目前正在进行厂房装修及测试认证，后期也会承接部分医用敷料产品的订单，募投项目也新增部分医用敷料产品产能。后续产能的逐步扩张是支撑公司业绩稳定增长的核心动能之一。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.1/1.4/1.8亿元，对应PE为20/16/12倍。考虑到公司是医用敷料行业较早从事为国际大型医疗器械厂商代工生产的企业，积累了丰富的行业经验，与Medline集团等核心客户合作进一步深化，产能扩张有望支持公司业绩稳健增长，同时募投产能逐步释放，产品结构具备优化空间。我们给予公司2026年25倍PE，对应目标价为40.75元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：客户集中度较高和单一客户重大依赖的风险、市场竞争风险、境外市场收入占比较高风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险、实际控制人不当控制风险、募集资金投资项目实施风险、行业政策变化风险等。

2025年年报及2026一季报点评：业绩符合预期，一季度净利润增速转正

鲁西化工(000830)
    事件
    2026年4月28日，鲁西化工发布2025年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入291.43亿元，同比-2.08%，实现归母净利润9.07亿元，同比-55.31%，实现扣非归母净利-7.11亿元，同比-63.76%。2026年第一季度实现营业收入71.14亿元，同比-2.42%，实现归母净利润4.38亿元，同比+6.07%，实现扣非净利润3.90亿元，同比+1.53%。符合市场预期。
    点评
    2025年重点产品产销稳定运行。公司现有己内酰胺产能70万吨，产能利用率102.29%；尼龙6产能70万吨，产能利用率97.36%，销量66.72万吨；有机硅产能45万吨，产能利用率76.65%，甲酸产能40万吨，开工率98.24%，销量38.67万吨；多元醇产能75万吨，开工率97.34%，其中辛醇销量41.69万吨；烧碱销量61.26万吨。2025年15万吨/年丙酸项目建成投产，取得较好收益。
    分行业来看，化工新材料行业实现收入188.77亿元，同比-7.31%，毛利率10.13%，毛利率同比-5.78pct，基础化工行业实现收入59.12亿元，同比+2.02%，毛利率17.23%，同比+0.68pct；化肥行业实现收入35.47亿元，同比+15.71%，毛利率5.38%，同比-0.37pct。
    随着公司有机硅、己内酰胺等多个产品进入行业修复周期，公司业绩进入快速改善通道。我们预计公司2026-2028年实现归母净利19.81/25.16/27.12亿元，对应PE16/13/12倍，给予“买入”评级。
    风险提示：
    下游需求增长不及预期；部分产品产能过剩。

2026Q1毛利率环比提升，8英寸SiC衬底有望放量

天岳先进(688234)
    投资要点：
    公司2026年一季度实现营业收入3.66亿元，同比下降10.41%；归母净利润-0.61亿元。2025年全年公司实现营业收入14.65亿元，较2024年的17.68亿元下降17.15%；归母净利润-2.08亿元，较2024年的1.79亿元转亏。
    公司毛利率环比提升，盈利能力环比改善。2026年一季度公司毛利率、净利率分别为19.12%、-16.77%，环比2025年四季度增长25.01pct、42.65pct。2025年全年毛利率、净利率分别为13.05%、-14.24%，同比变化-12.85pct、-24.37pct。分地区来看，2025年境内和境外毛利率分别为-6.22%、35.97%，同比变化-27.01pct、-6.08pct。
    SiC衬底有望迎来周期拐点，8英寸有望快速放量。当前6英寸SiC衬底价格底部逐渐回暖、8英寸衬底则作为新的增长引擎开始放量。据晶升股份公开投资者交流记录显示，碳化硅衬底价格呈现结构性上涨，6英寸产品价格较大幅度反弹，8英寸价格则止跌企稳并小幅上涨，部分衬底厂商已收到其下游客户的新增订单需求。公司具备全球领先的规模化量产能力，2025年度公司碳化硅产品折合69.04万片，同比增长68.31%。
    公司作为8英寸SiC衬底龙头企业，有望受益行业回暖。根据日本富士经济于2026年3月发布的报告测算，2025年全球导电型碳化硅衬底材料市场中公示天岳先进市场份额为27.6%，位居全球第一，其中8英寸市场份额为51.3%。公司是全球少数能够实现8英寸SiC衬底量产、也是率先推出12英寸SiC衬底的公司，并已完成12英寸导电N型、导电P型及高纯半绝缘型全系列产品技术攻关，部分头部客户已启动验证或下达订单。8英寸的稳定量产及12英寸的前瞻布局有望让公司在下一个时代的竞争中掌握先机。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.38/1.85/3.09亿元，2026年扭亏为盈，2027-2028年同比增速分别为391.65%/66.77%，当前股价
    对应PE分别为1399.49、284.65、170.69倍。选取三安光电、晶盛机电、芯联集成作为可比公司，考虑公司具备规模化量产8英寸SiC衬底的能力，有望受益于SiC衬底行业回暖，迎来需求增长。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业景气度不及预期风险、原材料价格上涨风险、竞争格局恶化风险、海外业务风险。

黄鸡生猪双翼发展，成本控制表现优异

立华股份(300761)
    公司披露2025年年报和2026年1季报。公司2025年实现营业收入187.29亿元，同比+5.67%，归母净利润5.78亿元，同比-62.01%，EPS0.69元，加权平均ROE6.29%，利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税）。公司2026年1季度实现营业收入45.90亿元，同比+12.32%，归母净利润1.55亿元，同比-24.85%。
    公司依托扎实的成本管控能力，2025年养鸡业务实现盈利。公司2025年销售肉鸡5.67亿只（含毛鸡、屠宰品及熟制品），同比增长9.90%，同期全国黄羽肉鸡出栏量35.42亿只，公司出栏量及市占率均进一步提升。2025年国内黄羽肉鸡市场行情呈现前低后高走势，总体较为低迷，公司全年商品鸡销售均价11.40元/公斤，同比下降11.90%。面对低迷的外部市场环境，公
    司紧抓内部成本效率，生产成绩保持着较强的市场竞争力，同时伴随上游饲料原料价格回落，公司全年肉鸡完全成本同比下降约6%。
    公司生猪养殖业务的规模和效率均明显提升。公司2025年销售肉猪211.16万头，同比增长62.68%。2025年国内生猪市场行情呈现前高后低走势，公司全年肉猪销售均价13.85元/公斤，同比下降约19.94%。公司生猪养殖业务生产运营稳定，生产成本持续改善。公司全年肉猪完全成本同比下降约16.5%，2025年底完全成本降至12元/公斤。虽然2025年头均猪盈利水平同比有所下降，但在出栏量增长和生产成本改善的驱动下，公司养猪板块经营性利润仍实现同比上升。
    2026年1季度公司生猪养殖成本进一步下降，黄鸡业务淡季不淡。公司2026年1季度销售肉鸡约1.32亿只（含毛鸡、屠宰品及熟制品），同比+7.26%，1月-3月毛鸡销售均价分别为11.63元/公斤、12.25元/公斤和11.77元/公斤。公司2026年1季度销售肉猪55.22万头，同比+14.16%，1月-3月肉猪销售均价分别为13.12元/公斤、12.08元/公斤和10.32元/公斤。公司2026年1
    季度肉鸡完全成本控制在11.2元/公斤，生猪完全成本从去年12月的12元/公斤下降至一季度的11.8元/公斤。2026年一季度，在猪价逐月下滑的行业背景下，得益于良好的成本控制能力，公司的养猪业务仍略有盈利。与此同时，黄鸡市场行情淡季不淡，公司黄鸡业务贡献了一季度主要的盈利。
    投资建议
    我们预计公司2026-2028年归母净利润9.29/15.36/17.17亿元，对
    应EPS为1.11/1.83/2.05元，当前股价对应2026年PB为1.9倍。公司是国内黄羽肉鸡行业龙头企业之一，养殖规模和成本优势明显，处于行业第一梯队。与此同时，公司的生猪养殖业务生产管理进步明显，规模
    和效率均明显提升，养殖成本进入行业领先梯队。公司黄鸡生猪双翼发展的互补模式持续得到巩固和强化，财务结构稳健，有望享受下一轮上行周期的红利，首次覆盖，给予“增持-A”评级。
    风险提示
    生猪和家禽疫情风险、原材料涨价风险、养殖基地遭遇自然灾害风险。

钨全产业链龙头

厦门钨业(600549)
    核心观点
    钨全产业链龙头。发轫于1958年，现已形成钨钼、稀土、能源新材料三大核心业务，福建省国资企业。公司主要优势产品如钨粉末、细钨丝、硬质合金棒材、钼酸铵、钴酸锂等的市场份额保持前列，硬质合金、切削工具、细钨丝、磁性材料、钴酸锂等重点产品盈利进一步提升。公司受益于钨价上涨，2025年实现归母净利23.1亿元，同比+33.6%；2026Q1钨价飙升，均价高达74万元/吨，净利大幅增长183.1%达到11.1亿元。
    子公司盈利拆解。钨钼业务全产业链盈利能力较强。上游端，公司的3家矿业子公司贡献较大。宁化行洛坑（98.95%）、金鼎钨钼（100%）、洛阳豫鹭（60%）均负责钨矿及其副产品的生产、销售和采购，2025年分别实现净利润4.1亿元、3.6亿元和1.2亿元，实现净利率44%、45.8%和33.8%。考虑权益比例计算，钨钼上游子公司对净利贡献为8.4亿元。下游端，子公司包括厦门金鹭、厦门虹鹭等，其中厦门金鹭主营钨粉、碳化钨粉、异型硬质合金及其他难熔金属材料和氧气、钴粉、合金粉的生产与销售，厦门虹鹭生产、销售钨丝、钼丝等各种电光源材料，2025年分别实现净利润6.1亿元和9.8亿元，分别实现净利率10.2%和22.8%。考虑权益比例计算，钨钼下游子公司对净利贡献为12.6亿元。稀土业务和电池材料方面，金龙稀土主营稀土氧化物、稀土金属、磁性材料和发光材料等稀土精深加工以及稀土功能材料。厦钨新能主营电池材料。2025年分别实现净利润2.4亿元和7.5亿元，实现净利润率4.1%和3.8%。考虑权益比例计算，稀土子公司和电池材料子公司对净利贡献分别为1.5亿元和3.8亿元。
    自有矿山方面，近些年产量较为稳定，2030年有翻倍预期。
    公司在产自有矿山包含①宁化行洛坑钨矿，隶属于子公司宁化行洛坑钨矿有限公司，权益比例98.95%，②都昌阳储山钨钼矿，隶属于子公司江西都昌金鼎钨钼矿业有限公司，权益比例100%，③洛阳豫鹭回收钼尾矿中的白钨矿，是公司与洛阳钼业合资建立的控股子公司，对洛阳钼业选矿二公司选钼尾矿中的白钨矿进行综合回收，矿石来源为洛阳钼业的栾川三道庄钼钨矿，权益比例60%，上述三个在产矿山年产钨精矿总量约在1.2万吨标吨，权益量在1万吨左右。
    公司在建/储备自有矿山包含①博白巨典油麻坡钨钼矿，隶属于麻栗坡海隅钨业有限公司，权益比例100%，预计在2026年建成，2027年达产，产量3200标吨钨精矿；②江西修水昆山钨钼矿采矿权及杨师殿探矿权，已于2026年4月底完成收购，隶属于九江大地，股权比例69%，按照66万吨/年的原矿处理规模以及0.3%的品位计算，考虑80%回收率，建成后年产钨精矿约1600吨,时间节奏尚不明确；③集团所持有的大湖塘钨矿注入仍在推动中。设计采选规模原矿825万吨/年（北区露天660万吨/年，南区地下165万吨/年），建成后钨精矿规模在万吨以上。综上，短期公司增量来自油麻坡钨钼矿；若看到2030年左右，增量来自九江大地和大湖塘钨矿，届时公司总钨精矿产量可高达2.5万吨以上，粗算权益量超2万吨。
    锑资源稀缺，供需或愈加紧张。全球锑矿产量明显收缩。根据USGS数据，近年来全球锑矿产量维持在10-12万吨，较2008年峰值接近20万吨和2015-2019年的13-15万吨明显减少；其中，中国产量对世界产量形成直接影响。锑用途广泛，阻燃、催化稳健发展，光伏需求快速攀升。根据测算，需求格局将迎来显著调整，预计到2027年全球锑金属的下游消费结构为：阻燃剂占43%(24年47%)，合金应用(铅酸电池等)占13%；聚酯催化占9%；玻璃陶瓷占30%(24年23%)，其他领域占5%。
    风险提示：油麻坡投产进度/大湖塘注入进展不及预期的风险；钨库存超规模释放导致钨价下跌；下游需求萎缩风险。
    投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。预计公司2026-2028年的营收分别为936/1040/1144亿元，同比增速102%/11%/10%；归母净利润分别为46.7/54.7/61.0亿元，同比增速102%/17%/11%；EPS分别为2.94/3.45/3.84元，当前股价对应PE分别为19.7x/16.8x/15.0x。公司稳健经营，油麻坡钨矿预计2027年达产，大湖塘钨矿在2030年后有放量预期，首次覆盖给予“优于大市”评级。

中裕入主持续赋能，聚焦高附加值赛道

华资实业(600191)
    投资要点：
    从制糖到多元业务布局，中裕入主聚焦小麦精深加工。华资实业立足于传统制糖主业，逐步拓展至谷朊粉、食用酒精、黄原胶、生物科技产品、绿色农畜产品商贸物流的产业多元化综合企业。2025年4月，公司实控人发生重大变更，滨州中裕食品通过全资子公司滨州中裕科技，以13亿元对原控股股东盛泰创发增资并取得55%股权，间接持有华资实业13.66%股份，实控人由张文国变更为宋民松。
    中裕全面助力华资，赛道迈向高附加值。中裕食品控股华资实业后，有望持续赋能华资实业向高附加值赛道迈进。新业务布局上，公司重点发展高附加值的黄原胶、小麦淀粉深加工产品，有望借助中裕的客户资源与销售网
    络切入高毛利下游市场，推动产品结构持续优化。同时，中裕食品可与华资实业开展技术协同，加速华资实业高附加值产品的研发及产业化落地，夯实创新发展根基，与中裕食品健康食品业务形成业务协同，并可依托中裕食品成熟的餐饮、商超渠道，加快大健康产品的市场化拓展。
    投资建议：预计公司26-28年归母公司净利润分别为1.08/1.55/1.76亿元，同比增长83.7%/43.4%/13.1%。考虑到中裕食品控股华资实业后，有望从产业链协同、运营效率提升、市场渠道拓展、研发技术赋能等多维度实施全方位赋能升级。综上，我们认为中裕食品入主华资实业后，有望厚积薄发，首次覆盖，给予“增持-A”评级。
    风险提示：食品安全风险，新产品销售不及预期，主要原材料价格波动风险，产品价格风险，多元化发展风险等。

2026年一季报点评：800G放量驱动业绩兑现，1.6T开启新一轮成长接力

中际旭创(300308)
    投资要点
    事件：公司发布2026年一季报。2026Q1实现营业收入194.96亿元，同比增长192.12%；归母净利润57.35亿元，同比增长262.28%；扣非净利润同比增长264.56%，延续高增长态势。盈利能力方面，公司规模效应与产品结构升级共振，利润弹性显著释放，加权ROE提升至17.54%，同比提升9.6个百分点。现金流方面，公司经营活动现金流净额33.68亿元，同比增长55.58%，销售回款能力持续增强，收入与利润匹配度较高，业绩质量进一步提升。
    收入与利润双超预期，景气上行+规模效应驱动盈利能力加速释放。2026Q1公司收入同比增长192%，净利润同比增长262%，利润增速显著快于收入，反映盈利能力加速释放。拆解来看，一方面，AI算力需求持续高景气，带动公司光模块出货快速增长，是收入高增的核心驱动力；另一方面，随着高端产品占比提升及规模效应释放，公司毛利与净利水平同步改善，利润弹性显著增强。同时，公司费用端有所提升，其中研发费用同比增长122%，管理费用同比增长176%，主要源于研发投入加大及股权激励费用确认，但在高收入增速下整体费用率仍具备消化能力。整体来看，公司进入“收入+利润共振释放”阶段，业绩兑现能力显著增强。
    预付款与产能扩张共振，订单可见度高，景气周期仍处上行阶段。2026Q1公司预付款项达14.88亿元，同比增长1388.88%，环比增长1009.48%；在建工程同比增长1412.40%，环比增长65.95%，反映公司加快上游材料采购及产能建设节奏。该类“提前锁定资源+扩产能”的行为，本质是对未来订单需求的前瞻响应，侧面验证公司在手订单充足、客户需求确定性较高。同时，应收账款同比增长98.42%，环比增长51.92%、应付账款同比增长169.26%，环比增长41.26%，与收入扩张相匹配，体现业务规模快速放量。我们判断，公司当前处于AI算力产业链景气上行周期中段，订单驱动逻辑清晰，短期高景气具备持续性。
    持续加码研发+产能投入，公司处于“景气兑现+能力升级”双阶段共振期。报告期内，公司持续加大研发投入，研发费用同比增长122%，重点围绕高速光模块等核心产品进行技术迭代；同时，投资活动现金流净流出大幅增加至-19.48亿元，主要用于产能扩张与设备投入，体现公司在高景气周期中主动加大资本开支。整体来看，公司当前不仅在兑现AI算力景气带来的业绩增长，同时通过加大研发与产能投入，强化技术与交付能力，推动自身从“周期受益者”向“长期核心供应商”升级。中长期看，随着800G向1.6T迭代推进，公司有望实现“量价齐升”，进一步打开盈利空间。
    盈利预测与投资建议。预计2026-2028年EPS分别为22.36元、35.37元、65.71元，对应PE分别为38倍、24倍、13倍。公司26年规划目标积极，改革动作持续落地，看好全年加速成长，首次覆盖给予“持有”评级。
    风险提示：AI算力需求不及预期风险；高速光模块产品迭代及技术路线风险；客户集中度较高风险；毛利率波动风险；产能扩张与供应链风险；国际贸易及地缘政治风险等。

模式动物+临床前业务稳健高增，抗体开发平台加速兑现

百奥赛图(688796)
    l投资要点
    事件：2025年实现营收13.79亿元，同比增长40%+；归母净利润1.73亿元，同比增长416.37%；扣非净利润1.16亿元，同比增长405.39%。
    2026Q1实现营收4.33亿元，同比增长73.7%；归母净利润1.04亿元，扣非净利润0.91亿元，相较去年同期的亏损（-0.13亿元）实现大幅扭亏。
    行业复苏与海外拓展共振，业绩维持高增。
    公司经营业绩增长主要受益于海外市场的持续拓展和国内生物医药行业的复苏回暖。2025年公司海外业务收入9.40亿元，同比增长42.00%，占主营业务收入比重近70%；国内业务收入4.38亿元，同比增长37.93%。分业务看，以创新动物模型为核心的临床前产品与服务业务是主要增长驱动力，实现收入10.46亿元，同比增长58.00%。其中，模式动物销售收入6.22亿元（同比+59.86%），药理药效服务收入3.52亿元（同比+75.24%）。26Q1此两项基石业务持续推动公司业绩高增。
    研发持续投入，净利率快速提升体现经营杠杆效应。2024年公司销售净利率为3.4%，2025年快速提升至12.6%，同比+9.1pct。我们预计盈利能力大幅改善的主要原因：1）高毛利的临床前产品与服务业务收入占比提升；2）规模效应显现，管理费用率和研发费用率均有所下降，固定成本得到有效摊薄，体现出显著的经营杠杆效应。26Q1研发投入1.18亿元，同比+20.17%，但由于收入增长更快，研发费用率从去年同期的39.28%降至27.18%，同比减少12.1pct。
    千鼠万抗"商业模式进入收获期，AI赋能加速平台兑现。截至2025年底，公司已累计签署超350项药物合作开发/授权/转让协议，其中2025年新增超150项。公司已与默克、吉利德、强生、百济神州等众多海内外知名药企就“千鼠万抗”发现的药物分子或RenMice平台授权达成合作。随着授权项目数量增加及临床进展推进，目前已有5个合作项目进入临床试验阶段。同时，公司积极拥抱AI技术，已完成AI驱动的抗体药物研发平台本地化部署，并初步建成自动化研发生产平台，旨在通过“AI+自动化”赋能，显著提升抗体发现效率，加速平台价值兑现。
    l盈利预测与投资建议
    预计公司2026-2028年营业收入分别为18.5/24.7/32.8亿元，同比增长34.3%、33.3%、32.9%；归母净利润分别为3.4/5.5/8.6亿元，同比增长95.4%、61.5%、56.9%，对应PE分别为127X、78X、50X。公司是人源化动物模型龙头，"千鼠万抗"商业模式具备极强先发优势，授权业务已进入收获期，首次覆盖，给予买入评级。
    l风险提示：
    下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险。

深耕散热细分领域，技术&客户共筑成长潜能

黄山谷捷(301581)
    投资要点
    推荐逻辑：1）公司深耕功率半导体散热基板领域，以冷锻一体成型工艺为核心技术，攻克模具难题，产品热导率、精度等指标行业领先，2023年全球车规级散热基板市占率约32.7%，位居全球第一。2）直接液冷为当前车规级功率半导体模块主流液冷方案，受益于全球新能源汽车渗透率提升，预计2030年全球车规级功率半导体模块散热基板需求量约7,447.6万件，对应市场空间约48.4亿元，公司作为行业龙头有望充分受益。3）公司基于车端积累的技术与客户优势，积极开拓数据中心、低空飞行器、储能等新应用场景，有望打造第二增长曲线。
    深耕功率半导体散热领域，创新冷锻技术&绑定头部客户构筑公司业绩护城河。公司专注于功率半导体模块散热基板领域，主要产品为铜针式散热基板和铜平底散热基板，历经10余年发展，公司散热基板产品被广泛应用于各大主流新能源汽车品牌。1）技术方面：公司攻克模具难题及创新推出冷锻一体成型工艺，散热基板产品热导率、精度、硬度、表面粗糙度指标均表现优异。2）客户方面：公司深度绑定英飞凌，同时与博世、安森美、日立、斯达半导、士兰微、芯联集成、汇川联合动力等客户建立了长期稳定的合作关系。此外，公司向上游铜材产业链延伸协同以实现主业降本增效。我们认为，技术优势与客户基础，叠加降本增效举措，传统主业有望构筑公司业绩护城河。
    液冷方案为功率半导体散热主流方案，2030年行业市场空间有望达到48亿元。散热基板作为电控功率模块的重要组成部件与核心散热功能结构，其通过改善功率模块散热性能，提升电机控制器功率密度，最终达到优化电驱动系统性能的效果。目前行业内以日本泰瓦、美国德纳、健策精密、黄山谷捷企业为主，根据国际能源署预测，我们测算2030年全球车载功率半导体散热基板市场空间有望达到48亿元，根据公司招股书数据，公司2023年全球车载IGBT散热基板份额30%左右，后续有望充分受益行业空间向上。
    内生与外延并举，打造第二增长曲线。全球数据中心充分受益于AI产业链爆发式增长，国内方面在当前PUE趋严背景下，液冷方案成为节能目标达成的首选解决方案。当前公司充分发挥车端积累的技术与客户优势，积极开拓数据中心、低空飞行器等应用领域；另一方面，公司成立“谷捷战略新兴产业基金”，充分借助专业投资机构力量与资源优势，打造公司第二增长曲线。
    盈利预测与投资建议。考虑业务与发展阶段的相似性，我们选取英维克（液冷集成方案供应商）、高澜股份（特高压纯水冷却设备供应商积极切入数据中心液冷赛道）、美利信（铝压铸供应商积极切入数据中心液冷赛道）作为可比公司，三家公司2026年平均PE为80.1X。预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.57/0.85/1.18亿元，对应2026年4月30日收盘价市盈率分别为66.1x/44.2x/31.8x；考虑公司主营业务绑定全球功率半导体头部企业，后续随着产能爬坡业绩有望逐步兑现；同时公司依托车端长期深耕积累的技术与客户资源，积极开拓数据中心、低空飞行器、储能等应用领域，有望打造公司第二增长曲线，给予公司2026年市盈率80倍PE，目标价56.80元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险，原材料价格波动风险，销售价格波动风险，市场开拓不及预期风险。

公司事件点评报告：产销高增带动业绩释放，龙头地位持续稳固

凯赛生物(688065)
    事件
    凯赛生物发布2025年年度及2026年一季度业绩报告：2025年公司实现营业总收入32.95亿元，同比增长11.40%；实现归母净利润5.61亿元，同比增加14.68%。其中，公司2025Q4单季度实现营业收入7.50亿元，同比增长0.97%，环比下降14.21%；实现归母净利润1.10亿元，同比下滑23.46%，环比下降22.51%。2026Q1公司单季度实现营业收入8.75亿元，同比增长12.73%，环比增长16.60%；实现归母净利润1.66亿元，同比增长21.01%。环比增长50.59%。
    投资要点
    产销高增，长链二元酸引领盈利增长
    公司为生物法长链二元酸的全球主导厂商。2025年内公司持续加大长链二元酸生产备货，全年生产量同比增长33.54%至11.11万吨，首次跨越10万吨台阶。产能释放直接支撑销量
    规模扩张。2025年公司长链二元酸销量达10.08万吨，同比增长10.97%，带动营收同比提升9.94%。产销高增下，长链二元酸毛利率同比增加3.17个百分点，成为盈利增长的核心支撑；公司生物基聚酰胺系列产品2025年销量为0.64万吨，同比下降17.53%，导致营收同比下滑11.71%。整体来看，随着下游市场规模扩张，长链二元酸有望成为公司稳健的盈利中枢。公司目前有新疆乌苏基地2万吨长链二元酸产能扩建项目在建，投放市场后将进一步加强公司行业地位和业绩弹性；生物基聚酰胺系列产品目前仍处于商业化推广阶段，是公司未来增长点。
    财务费用率受到汇率变化扰动有所增长
    期间费用方面，随着营收规模扩大，公司费用率有相应的下滑。公司2025年销售/管理/财务/研发费用率分别同比变化-0.03pct/-0.37pct/2.54pct/-0.67pct，其中财务费用变动系2025年内美兑人民币汇率波动较大所致；现金流方面，2025年公司经营活动产生的现金流量净额为4.04亿元，较2024年同期下降50.77%，主要原因是公司为满足生产销售需求，增加原辅料和能源采购所致。
    新产能新项目蓄势待发，打开公司成长空间
    公司现有长链二元酸产能11.5万吨/年与生物基戊二胺产能5万吨/年。公司在建项目有序推进，系列生物基聚酰胺项目投产50万吨/年生物基戊二胺、90万吨/年生物基聚酰胺项目正在建设中，预计2027年12月完工；乌苏市长链二元酸扩建项目在建产能2万吨/年，预计2026年7月完工，投产后公司长链二元酸总产能将达13.5万吨/年，进一步巩固全球龙头地位。同时，公司稳步推进山西产业园建设，项目采用数字化、智能化系统打造，建成后可向下游复合材料稳定供应生物基聚酰胺原料。
    盈利预测
    公司是国内合成生物学核心企业之一，也是生物法长链二元酸的全球主导厂商，现有11.5万吨产能，在建产能2万吨。随着产能释放，公司业绩有望逐步兑现。预测公司2026-2028年归母净利润分别为8.01、9.74、11.59亿元，当前股价对应PE分别为43.8、36.0、30.3倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    产品价格不及预期；产品需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；行业政策变化等风险。

主业水泥26Q1承压，半导体投资进入收获期

上峰水泥(000672)
    l事件
    公司发布25年报及26Q1季报，25年公司实现收入46.92亿元，同比-13.9%，归母净利润6.38亿元，同比+1.6%，扣非归母净利润4.54亿元，同比-4.2%。26Q1实现收入7.2亿元，同比-24.2%，归母净利润0.32亿元，同比-60.1%，扣非归母净利润0.25亿元，同比-58.3%。
    l点评
    水泥行业需求承压，26Q1收入利润双降：25年公司销售水泥1517.6万吨，同比下降8.23%，销售熟料399.8万吨，同比下降5.02%，水泥销售均价241.16元/吨，同比下降21.51元/吨，熟料外销均价229.61元/吨，同比下降17.30元/吨，价格变动与行业趋势一致。26Q1公司收入与利润同比均明显下滑，主要是受水泥行业整体需求疲软所致。
    25年费用率小幅增加，现金流表现良好：25年公司期间费用率为16.67%，同比增加0.78pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.64%/10.04%/2.38%/1.61%，同比变化+0.23/+0.54/+0.07/-0.07pct。现金流方面，25年经营活动现金流量净额为10.05亿元，同比基本持平。分红方面，25年公司拟每10股派息4.8元，股息支付率达71.77%。
    26年半导体股权投资进入收获期，亲自下场进入半导体封装基板领域：公司6年来坚持以股权投资形式布局半导体领域，参与已上市项目包括晶合集成、昂瑞微、盛合晶微等，其余上海超硅、长鑫存储、广州粤芯、鑫华半导体等先后申请上市获受理；此外，26年3月16日公司与深圳志金签署战略合作协议，公司通过控股子公司浙江上峰芯材科技有限公司以收购及增资方式持有美琪电路（江门）有限公司75%的股权，正式进入半导体封装基板业务。
    盈利预测：我们预计公司26-27年收入分别为47.1亿、50.1亿元，同比+0.36%、+6.33%，预计26-27年归母净利润分别为15.7亿、10.8亿，同比+146%、-31.3%，对应26-27年PE分别为8.7X、12.6X
    l风险提示：
    水泥行业需求下滑超预期，半导体投资收益不及预期。

公司事件点评报告：2025年归母净利润同比增长12.49%，高质量完成“十四五”规划攻坚任务

中航西飞(000768)
    事件
    中航西飞发布2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业总收入410.14亿元（同比-5.10%），归母净利润11.51亿元（同比+12.49%）。2026年一季度，公司实现营业总收入70.02亿元（同比-17.02%），归母净利润2.46亿元（同比-14.73%）。
    投资要点
    2025年归母净利润同比增长12.49%，高质量完成“十四五”规划攻坚任务
    2025年，公司实现营业总收入410.14亿元（同比-5.1%），归母净利润11.51亿元（同比+12.49%）。四季度单季，公司实现营收107.69亿元（同比-25.19%），归母净利润1.59亿元（同比+99.38%）。2026年一季度，公司实现营业总收入70.02亿元（同比-17.02%），归母净利润2.46亿元（同比-14.73%）。2025年，公司实现了多型机首飞、鉴定工作，高质量完成了“十四五”规划攻坚任务。同时，持续扩大C909、C919等民机部件产能及订单储备，交付架份数较2024年增长25%，收入增长率超20%，民用航空收入占公司总体收入比例再创新高。
    经营性活动现金流短期承压，盈利能力提升
    2025年，公司毛利率6.78%（同比+0.92pcts），净利率2.81%（同比+0.44pcts），毛利率增长高于净利率的增长主要由于公司2025年计提0.8亿元信用减值损失。公司期间费用率3.14%（同比-0.3pcts，不含研发费用），其中销售费用率0.13%（同比持平），管理费用率2.56%（同比-0.43pcts），财务费用率-0.22%（同比+0.08pcts）。研发费用率0.67%（同比+0.05pcts）。截至2025年末，公司经营活动产生的现金流量净额-83.54亿元，上年同期为-0.58亿元，应收票据与应收账款合计186.24亿元（同比+47.81%）。公司经营性现金流短期承压，预计回款后公司现金流有望好转。
    盈利预测
    公司是我国主要的军用大中型运输机、轰炸机、特种飞机、无人机等航空产品的制造商，同时拥有完整的民机部件生产制造体系及先进的研制能力，在国际国内民机研制领域占有重要地位。预测公司2026-2028年收入分别为422.44、452.01、488.17亿元，EPS分别为0.44、0.51、0.57元，当前股价对应PE分别为53.0、46.3、40.9倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求增长不及预期的风险，宏观经济波动的风险，地缘政治不确定性增加的风险。

Q1基本面边际改善，内生+外延双轮驱动成长

中炬高新(600872)
    投资要点：
    公司公告：公司2025年实现营收42亿，同比-23.9%，归母净利润5.37亿元，同比-39.86%；其中25Q4/26Q1分别实现收入10.43/13.2亿元，分别同比-33.65%/+19.88%，分别实现归母净利润1.57/2.63亿元，分别同比-50.4%/+45.11%。整体来看，公司Q1基本面迎来边际改善。
    Q1酱油主业收入恢复双位数增长，华东区域主业显著修复。分产品看：2026年Q1公司酱油、鸡精鸡粉、食用油及其他调味品营收分别同比+13.1%/+25.77%/+112.99%/-10.46%。分渠道看，Q1公司主业分销、直销模式营收分别同比+16.31%/-6.57%，其中分销渠道快增，我们分析，或得益于春节经销商备货错期，叠加公司针对价盘、库存等经营梳理见效。分区域看，Q1主业东部、南部、中西部、北部营收分别同比+38.19%/+5.06%/+27.48%/-2.18%，对应地，上述区域经销商数量分别同比-14/-35/-5/-20家；其中，华东区域市场表现较好，主要系渠道布局合理、经销商隶属关系清晰，公司经营调整较快。
    公司并购味滋美，进一步发力复调赛道，为“再造一个厨邦”战略奠定基础。在主业边际复苏的同时，公司26年初通过并购味滋美完成了复调产品及生产平台的落地；具体而言，味滋美以川式复合调味料为主营方向，专注于B端餐饮定制化服务。其川式复合调味料与厨邦的基础调味料形成互补，而其B端定制化服务、柔性生产及供应链能力，可有效缩短厨邦切入复合调味料赛道的周期。
    Q1公司盈利能力显著改善。盈利端，公司26年Q1毛利率为42.42%，同比+3.69pcts，其中调味品板块毛利率达42%，达到历史最高水平。费用方面，公司26年Q1销售/管理/研发/财务费用率分别对比同期+0.01/-0.11/-0.12/-0.12pct，同期四项费用率合计同比-0.34pct，预计后续或随规模效应而优化。总体来看，26年Q1公司归母净利率同比+3.46pct至19.9%。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.14/8.13/9.04亿元，同比分别为+33%/+14%/+11%，当前股价对应的PE分别为23/20/18倍。我们选取海天味业、千禾味业、天味食品作为可比公司，考虑到公司基本盘边际改善，内生、外延双轮驱动成长，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。原材料价格波动，市场竞争加剧，食品安全问题等

产品价格景气偏弱，项目投产兑现展现业绩刚性

博源化工(000683)
    投资要点：
    事件：博源化工4月20日发布2025年度报告，2025年全年实现营业总收入120.75亿元，同比-8.97%，实现扣非归母净利润12.16亿元，同比-41.33%；其中2025Q4单季度实现营业总收入34.18亿元，同比+18.22%，环比+24.77%，实现归母净利润-1.20亿元，同环比转亏，实现扣非归母净利润0.88亿元，同比-68.52%，环比-77.07%。同时，公司4月20日发布2026一季报，2026Q1实现营业收入27.18亿元，同比-5.25%，环比-20.49%，实现归母净利润4.20亿元，同比+23.85%，环比扭亏，实现扣非归母净利润4.19亿元，同比+25.29%，环比+375.94%。
    碱业尿素产销增速不抵售价下行速度，业绩小幅下降。根据公司披露数据，2025年纯碱/小苏打/尿素产品营业收入分别达74.60/15.31/28.95亿元，占比分别为61.79%/12.68%/23.98%，营收同比分别为-9.33%/-20.37%/+0.30%。2025年纯碱/小苏打/尿素产量分别为711.12/156.36/180.30万吨，同比+23.08%/+9.15%/+8.67%；纯碱/小苏打/尿素销量分别为709.77/147.77/190.88万吨，同比+23.38%/+1.19%/+20.81%。根据百川盈孚数据，2025年纯碱/小苏打/尿素市场均价分别为1267.81/1306.70/1752.21元/吨，同比-30.68%/-21.84%/-16.40%；经测算，2025年纯碱/小苏打/尿素单吨毛利润分别为357.05/383.27/281.03元/吨，同比为-47.96%/-38.74%/-18.66%。公司虽然2025年主要产品产销双增，但由于纯碱、小苏打、尿素市场价均大幅降低，挤压利润空间，造成营收与归母净利润较2024年均有不同程度降低。进入2026Q1，纯碱/小苏打/尿素市场均价分别为1135.63/1179.95/1786.80元/吨，同比-19.42%/-20.12%/+1.61%，环比-2.29%/-1.96%/+7.99%。纯碱、小苏打价格持续走低，造成2026Q1营收同比下降。
    公布利润分配预案，积极回报广大投资者。公司发布2025年度利润分配预案，公布公司2025年末未分配利润为7,164,227,555.90元；以截至2026年4月21日公司已发行总股本3,716,831,560股为基数，拟向全体股东每10股派发现金红利3元（含
    税），预计派发现金股利1,115,049,468.00元（含税），不送红股，不以资本公积转增股本。根据《关于2025年度利润分配预案公告》，若本次利润分配预案审议通过，2025年度现金分红总额预计为1,115,049,468.00元，占当年实现的可分配利润的171.15%，高于当年实现的可分配利润的10%；公司最近三个会计年度累计现金分红金额为3,349,914,954.00元，占最近三年实现的年均可分配利润的277.80%，高于最近三年实现的年均可分配利润的30%。
    银根矿业二期投料试车，资源优势筑牢长期盈利根基。根据公司公告，博源化工控股子公司内蒙古博源银根矿业有限责任公司在建的阿拉善塔木素天然碱开发利用项目二期第一条100万吨/年纯碱生产线，已于2025年12月9日投料试车，目前正对装置进行调试、优化和完善。公司核心资产塔木素天然碱矿的资源禀赋与盈利潜力凸显核心价值。截至2025年12月31日，塔木素矿山保有天然碱矿物量6.75亿吨。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为150.65/168.60/171.60亿元，归母净利润分别为17.16/20.86/21.61亿元，同比分别为+82.16%/+21.52%/+3.62%，当前股价对应的PE分别为19.38/15.95/15.39倍，我们选取中盐化工/雪天盐业/三友化工为可比公司。公司是国内天然碱头部企业，塔木素天然碱项目成功投产后公司产销有望高速增长。矿产资源丰富，安全边际较高，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。新项目建设不及预期风险；房地产景气持续低迷风险；原材料价格波动风险；政策变动风险等

复合肥销量持续增长，公司业绩稳定上行

史丹利(002588)
    核心观点
    2025年公司业绩稳步提升，2026年一季度维持强势。2025年公司实现营收122.83亿元，同比增长19.69%，实现归母净利润10.33亿元，同比增长25.07%。2025年复合肥销量达347.83万吨，同比增长了3.94%。2025年公司销售毛利率为18.15%，与2024年基本持平，销售净利率达到8.56%，较2024年提高0.61个百分点。2026年一季度，公司在高基数背景下维持增长态势，实现营业收入40.60亿元，同比增长19.22%，归母净利润为3.42亿元，同比增长18.54%，公司显示出了强大的成本管控能力与产品营销能力。公司主营业务为复合肥料的研发、生产与销售，近年来向上游延伸磷化工产品。截至2025年末，公司复合肥设计产能590万吨/年，在广西贵港建设复合肥产能100万吨/年；生产基地遍布全国主要农业省份，品牌影响力、渠道覆盖深度、农化服务体系及产品综合竞争力均处于行业第一梯队。公司是
    国内重要的磷酸一铵生产企业之一，依托湖北松滋、河北承德两大生产基地，形成了稳定的规模化生产能力，为复合肥业务提供关键原料支撑。
    肥料消费需求有支撑，复合肥份额向龙头集中。我国持续推进粮食安全战略，化肥需求有坚定支撑。目前施肥结构不断调整优化，肥料复合肥化率不断提升，复合肥使用量保持增长。随着我国经济的发展和居民生活水平的提高，近年来国内经济作物的品种数量不断增加、种植面积持续扩大，为新型肥料开辟了广阔的空间，由于新型复合肥需要较强的研发实力及配套技术服务能力，龙头企业在该领域优势明显。复合肥定价多采取成本加成模式，原料价格波动会传导至生产成本，进而影响复合肥产品定价，龙头企业对单质肥价格波动和销量季节波动抵抗能力强，市场份额持续增加。
    公司具备品牌、渠道、技术、产能等方面优势，有望长期保持稳定发展。公司旗下“史丹利”品牌深耕市场多年，史丹利”“三安”具备长期市场口碑，品牌价值持续提升。公司构建了覆盖全国多数省县级区域的立体化销售网络，拥有一支千余人的资深销售团队，核心市场集中度高、客户黏性强。公司以市场需求为导向，构建了多元化产品矩阵，涵盖高浓度复合肥、中微量元素肥、水溶肥、硝基肥、缓控释肥、海藻肥、生物肥、有机无机肥及各类作物专用肥等新型肥料。
    风险提示：原材料价格大幅波动风险、销售不及预期风险、国内政策风险。投资建议：复合肥行业稳定发展，产品结构持续更新，具备活力。公司品牌、渠道优势明显。我们预计公司2026-2028年营收为140.41/160.68/184.08亿元，归母净利润为11.46/12.76/14.58亿元，EPS为1.00/1.11/1.27元/股，对应当前股价PE为11.4/10.2/8.9X，股票合理估值区间12.29-14.56元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。

AI驱动电源市场重塑，公司迎来成长拐点

新雷能(300593)
    核心观点
    电源解决方案齐全，公司卡位优势突出，2026年业绩转正可期。新雷能深耕高性能电源领域近三十年，已形成覆盖集成电路类、电源类、电驱及电机类的完整产品矩阵。在数据中心领域，公司产品覆盖一次电源、二次电源和三次电源，是全市场稀缺的具备服务器一次电源到三次电源全系列研制生产能力的厂商。经营层面，公司2026年第一季度实现营收3.24亿元，同比增长38.77%；归母净利润亏损4307万元，同比亏损小幅收窄。公司于2025年9月底发布股权激励草案，考核目标彰显管理层对重回高速增长的信心。
    AIDC算力爆发驱动电源需求高增，与ADI深度合作打开海外成长空间。随着AI芯片功耗持续提升，服务器电源市场迎来长周期景气。根据QYResearch，2025年全球数据中心电源市场销售额已达到160.3亿美元，预计到2032年将增长至580亿美元。公司在数据中心领域与全球模拟芯片龙头ADI深度合作，绕过海外客户长周期认证壁垒，成功切入北美头部客户供应链。随着AI算力基础设施建设加速推进，公司与ADI的合作有望持续放量，为公司贡献显著营收增量。
    特种业务基本盘稳固，需求复苏叠加国产替代驱动稳步增长。公司深度绑定航空航天等下游客户，参与了嫦娥探月、北斗组网、神舟飞船等国家级重大项目。长期来看，特种装备电气化水平提升、商业航天及国产大飞机等快速发展将牵引电源需求持续扩容，公司作为本土特种电源龙头，市场份额有望持续提升。
    新建产能陆续释放，股权激励彰显信心。数据中心业务方面，模块类产品理论产能5亿元、非模块类产品理论产能4亿元，合计9亿元，公司预留了一条产线空间，扩建周期3-6个月，完成后将新增4-5亿元产能。同时，子公司深圳雷能计划在马来西亚新建产线，目前正在进行备案流程，预计2026年下半年投产。特种电源扩产项目投资总额9.49亿元，预计2026年4月达到预定可使用状态。并且公司于2025年9月底发布股权激励草案，考核指标覆盖未来三年业绩，彰显管理层对公司重回高速增长的坚定信心。
    盈利预测与估值：公司作为特种电源龙头，战略卡位航空、航天及AI数据中心等高景气赛道，其AI电源业务已迎来重要拐点，二次电源达国际水平并与国际巨头ADI合作批量供货。预计2026-208年归母净利润1.13/3.68/5.3亿元，EPS分别为0.21/0.68/0.98元。考虑公司未来与ADI合作后业绩增量显著，给予“优于大市”评级。
    风险提示：激烈竞争导致产品价格下降、毛利下滑的风险；海外订单拓展的风险；上游原材料供应不及时风险；主业订单不及预期风险；

开创电气深度研究报告：做难而正确的事，从代工出海走向品牌出海

开创电气(301448)
    投资要点
    深耕电动工具行业，多元布局开启新成长
    开创电气成立于2015年，成立初期就以ODM/OEM模式切入Harbor FreightTools、博世和史丹利百得等全球头部客户。2018年，公司开始布局OBM业务，逐步建设并推广自主品牌产品，从代工出海走向品牌出海。2024年，公司开启战略转型，组建锂电园林与锂电小家电开发团队，开启新成长。
    电动工具行业景气向上，锂电推动行业结构升级
    随着新兴市场对电动工具的需求持续释放，及其应用场景从工地向家庭、户外等拓展，电动工具的市场规模有望保持稳健增长，预计2029年全球电动工具的市场规模达541亿美元，2024-2029年期间CAGR约为5.1%。锂电池可以大幅减轻电动工具的重量、提升便携性，渗透率持续提升，2024年行业已达65.6%，且在工业级和专业级领域相对较低，未来仍有较大提升空间。
    电动行业的主要参与者包括博世、TTI（创科实业）等国际品牌制造商，安达屋、家得宝等工具建材连锁超市，以及泉峰、东城、开创电气等国内制造商。2024年全球电动工具行业CR5约为60%，行业龙头为TTI，市占率约为21%。目前国内品牌主要为国际品牌代工，历经多年发展，技术差距逐步缩小，随着国内品牌逐步推出自有品牌，有望通过更高的性价比获取更高份额。
    稳固电动工具主业，积极拓展第二增长曲线
    公司深耕电动工具主业，长期发展战略清晰，短期业绩承压不改长期成长逻辑，三大核心看点：1）产能全球化，公司为应对关税等贸易壁垒，23在越南新建年产80万台产能，25H2正式投产，北美订单修复可期；2）发展自有品牌，公司持续加大对自有品牌的投入，目前以线上销售为主，近年线上业务增速显著高于线下，25年线上业务实现收入1.4亿元，逆势增长23.7%；3）发展锂电产品，公司23年锂电产品收入占比不足10%，远低于行业平均水平，公司加大锂电研发，23-25年分别量产20、17、61款锂电新品，目前正在建设年产200万台锂电产能，预计26-28年逐年释放。
    公司积极拓展第二增长曲线：1）OPE与电动工具技术同源，目前锂电渗透率仅为34%，随着排放法规收紧，锂电渗透率有望持续提升，公司抓住锂电化窗口期，25年推出割草机等新品；2）锂电小家电的定价和盈利能力强于电动工具，其技术与电动工具同样存在通用性，公司24年组建优品小家电团队，未来有望开拓全新成长空间；3）公司25年成立燕谷机器人公司，并与清华组建多模态具身智能联合研究中心，目前，北京公司同时推进四款机器人的开发工作，形成“四足+人形”双线并进的产品发展格局，其中大型四足机器人原型正处于调试阶段，二代大型四足机器人、小型四足机器人正在开展打样工作，1.3m人形机器人已完成打样及组装测试，1.7m全尺寸人形机器人正处于系统架构规划阶段。
    投资建议
    首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2026-2028年的归母净利润为-0.03、0.31、0.85亿元，对应当前市值，PE分别为-1211、131.3、48.2倍。公司2026年虽仍有短期承压，但2027年后盈利会加速释放。考虑到公司自有品牌与锂电业务当前体量较小，未来有望实现高于行业平均的增速，同时叠加OPE、小家电、机器人新业务的成长期权，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观环境与国际贸易风险，主要原材料价格波动风险，汇率波动风险，产业技术革新和市场转型风险。

多板块产销两旺，行业供需格局持续优化

桐昆股份(601233)
    l事件
    2026年4月28日，桐昆股份发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入938.91亿元，同比下降7.32%；实现归属于上市公司股东的净利润20.33亿元，同比增长69.13%；实现扣除非经常性损益归母净利润15.91亿元，同比增长70.31%。2026Q1，公司实现营收233.61亿元，同比增长20.30%，环比下降11.83%；实现归母净利润18.98亿元，同比增长210.79%，环比增长291.94%；实现扣除非经常性损益归母净利润17.58亿元，同比增长193.18%，环比增长510.93%。
    l各产品板块产销两旺，一季度价格环比全面回暖
    分产品板块来看，公司核心产品涤纶长丝及上游PTA产销协同发力，龙头地位与规模优势持续稳固。2025年全年，公司POY产品产销量分别达到985.04万吨和946.41万吨；FDY产销量分别达到219.86万吨和221.14万吨；DTY产销量分别达到119.10万吨和117.81万吨；主要原料PTA产销量分别达到168.06万吨和172.15万吨。进入2026年一季度，各板块产品价格呈现环比上涨趋势，2026Q1公司各板块环比表现如下：POY实现产量236.18万吨（环比-6.47%），销量210.19万吨（环比-22.83%），不含税售价为6,229.42元/吨（环比+6.55%）；FDY实现产量61.47万吨（环比+3.99%），销量52.99万吨（环比-18.90%），售价为6,818.25元/吨（环比+9.62%）；DTY实现产量29.60万吨（环比-4.02%），销量25.50万吨（环比-22.68%），售价为7,674.98元/吨（环比+5.61%）；上游PTA实现产量54.52万吨（环比+9.54%），销量58.88万吨（环比+14.13%），售价达到4,911.42元/吨（环比大幅增长20.50%）。受一季度春节假期、协同减产等因素影响，长丝端销量环比有所回落，但产品价格上行，盈利中枢保持。
    l行业供需格局持续优化，“反内卷”共识驱动盈利中枢上移
    从行业层面看，涤纶长丝行业正由产能快速扩张期进入成长期与收获期，落后产能加速出清，行业新增供给增速明显放缓。当前，PTA及涤纶长丝行业内“反内卷”共识正在凝聚，龙头企业正由单纯的规模扩张和价格竞争转向价值竞争，行业竞争秩序趋于理性，这有助于推动产业链价差回归合理区间。作为行业龙头，公司将充分受益于行业集中度的提升与竞争格局的改善。
    l风险提示：
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险。

高端氟材料驱动增长，在建产能有序推进

昊华科技(600378)
    l事件
    2026年4月，昊华科技发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入166.89亿元，同比增长19.49%，实现归属于上市公司股东的净利润14.44亿元，同比增长37.07%，实现扣除非经常性损益归母净利润14.31亿元，同比增长121.61%。其中2025Q4，公司实现营收43.88亿元，环比下降3.37%；实现归母净利润2.13亿元，环比下降63.73%；实现扣除非经常性损益归母净利润2.17亿元，环比下降63.58%。
    l高端氟材料驱动增长，主板块盈利向好
    分产品板块来看，高端氟材料板块实现营收99.39亿元，同比增长30.83%，毛利率同比大幅提升8.20个百分点，成为公司核心盈利驱动力；高端制造化工材料板块实现营收29.33亿元，同比增长3.39%，毛利率同比提升0.23个百分点；电子化学品板块实现营收11.38亿元，同比增长23.89%，受行业竞争与中低端产能释放影响，毛利率同比下降2.99个百分点；工程技术服务板块实现营收18.92亿元，同比增长6.60%，毛利率同比下降0.16个百分点；贸易及其他业务实现营收3.09亿元，同比下降23.59%。
    l制冷剂景气度维持高位，国产替代与新能源拉动需求
    2025年，三代制冷剂（HFCs）受配额刚性、库存低位及出口激增等因素驱动，全年维持强景气度，价格高位上行。此外，下半年随着新能源汽车与储能需求双轮爆发，电解液需求激增带动核心原料六氟磷酸锂价格强势反转。公司作为国内氟化工龙头充分受益于行业供需改善与产品售价上调。同时，伴随AI服务器及半导体行业强劲复苏，高端电子特气需求大幅上升，公司凭借技术优势在集成电路用刻蚀气等领域持续加速国产替代进程。
    l在建项目有序推进，高端化工新材料转型路径清晰
    公司当前在建项目储备丰富，产能陆续释放。2.6万吨/年高性能有机氟材料项目主体装置与西南电子特种气体建设项目一期工程已分别于2025年3月和11月顺利建成投产。目前，西南电子特气扩建项目（含氟气体材料3000吨）预计将于2026年12月完工，截至期末已累计投入6.34亿元；年产4000吨含氟高端精细化学品项目预计于2026年11月完工。随着多个重点产业化项目按期推进以及收购中化蓝天100%股权的业务深度整合，公司将进一步夯实其在高端氟化工、电子化学品与航空化工材料领域的发展基础。
    l风险提示：
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险新项目进度不及预期。

石化新材料销量稳步增长，高端新材料矩阵持续丰富

东方盛虹(000301)
    l事件
    2026年4月28日，东方盛虹发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入1255.87亿元，同比下降8.78%；实现归属于上市公司股东的净利润1.34亿元，同比增长105.82%（实现年度扭亏为盈）；实现扣除非经常性损益归母净利润-5.43亿元，同比增长79.54%；2026Q1，公司实现营收320.22亿元，同比增长5.65%，环比下降4.20%；实现归母净利润14.32亿元，同比增长319.86%，环比实现大幅增长；实现扣除非经常性损益归母净利润13.16亿元，同比增长349.52%，环比实现扭亏为盈。
    l石化新材料销量稳步增长，各业务板块协同彰显经营韧性
    分业务板块来看，公司依托“油、煤、气”三头并举的原料布局，一体化协同优势持续凸显。2025年，公司石化及化工新材料板块实现营收994.72亿元，毛利率稳步提升至11.69%（同比增加3.09个百分点）；化纤板块实现营收239.57亿元，毛利率为5.55%。从核心产品来看，炼油产品表现亮眼，毛利率高达31.01%（同比增加9.27个百分点），展现出极强的盈利修复能力。全年石化及化工新材料产品销量达到1882.16万吨，同比增长4.75%；化纤产品销量为305.76万吨，保持基本稳定。受“大化工”综合供应平台驱动，公司有效抵御了宏观环境与大宗商品价格波动，主营业务基本盘保持稳健。
    l高端新材料矩阵持续丰富，绿色低碳配套加速落地
    在新能源及高端材料领域，公司稳步推进POE等高端聚烯烃产能布局，不断完善高附加值产品矩阵，以强产品力有效对冲传统大宗商品的周期波动风险。在聚酯化纤市场，公司凭借全球首创的“碳捕集”纤维和再生聚酯纤维等绿色环保技术，已成为迪卡侬、耐克、优衣库、阿迪达斯等众多国内外知名品牌的合格供应商。绿色低碳新材料配套布局的持续加快落地，正稳步赋能公司向高质量、可持续方向转型。
    l重大产能项目有序推进，AI大模型赋能数智化长远发展
    公司作为国内头部民营炼化企业之一，持续迭代智能制造水平并深度实践绿色数智化管理模式。当前公司在建及扩产项目稳步推进：虹威化工POSM及多元醇项目、芮邦科技二期25万吨再生差别化纤维项目已成功投产；国望（宿迁）二期50万吨超仿真功能性纤维、100万吨/年醋酸等重点项目也在加快建设。此外，依托自主研发上线的“盛虹流程工业智能大模型平台”，公司全面聚焦AI技术在生产管控、辅助研发与供应链等场景的落地，进一步有效提升了高韧性供应链效率，夯实了公司在世界级能源化工领域的长期竞争优势。
    l风险提示
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险。

公司事件点评报告：创新药管线顺利推进，TYK2抑制剂具备BIC潜力

益方生物(688382)
    事件
    益方生物科技股份发布2025年年报及2026年一季报：2025年实现营收3729万元，同比减少78%；实现归母净利润-3.17亿元；扣非归母净利润-3.29亿元。
    2026年一季度单季实现营收4254万元，同比增加419%；实现归母净利润-4437万元；扣非归母净利润-4545万元。
    投资要点
    业绩短期受技术授权合作收入不确定性干扰
    目前，公司共有2款对外授权的上市产品，EGFR酪氨酸激酶抑制剂贝福替尼和KRAS G12C抑制剂格索雷塞，并分别与贝达药业和正大天晴达成研发和商业化合作。2025年实现营收3729万元，同比减少78%；实现归母净利润-3.17亿元，主要是上年度确认的技术授权和技术合作收入主要为研发里程碑收入且基数较大所致。2026年第一季度营收同比增加419.51%至4254，主要源于技术授权与合作收入确认，万元显示公司商业化进程取得实质性突破。
    商业化品种均进入医保，有望驱动营收持续增长
    贝福替尼的二线及一线治疗适应症分别于2023年12月和2024年11月进入医保。格索雷塞在2025年《CSCO非小细胞肺癌诊疗指南》中被新增为KRAS G12C突变晚期NSCLC后线治疗的I级推荐，并于2025年12月进入医保。两个品种在2026年均有望加速放量，助力公司在销售分成上的收入持续增长。
    创新药管线顺利推进，TYK2抑制剂具备BIC潜力
    公司整体研发投入持续维持较高水平，2025年研发投入3.26亿元，同比下降15%，公司创新药管线顺利推进中。其中，D-0502是中国公司中第一个在美国进入临床试验阶段的口服SERD抑制剂，目前单药在国内正在进行Ⅲ期注册临床试验，进度在国内产品中居第一梯队；与哌柏西利联合应用在中美两地均已完成Ib期临床；与康宁杰瑞自主研发的JSKN016（靶向TROP2/HER3的双特异性ADC）联合疗法获得NMPA临床试验批准。D-0120是中国公司中第一个在美国进入临床试验阶段的URAT1抑制剂，目前在中国完成IIb期试验，进度位居全国前列；与别嘌醇联合用药研究在美国进入II期临床。口服TYK2抑制剂D-2570治疗银屑病的III期临床试验正在顺利开展中，其II期疗效数据显示优于已上市的同类TYK2抑制剂，具备全球BIC潜力；治疗中、重度活动性溃疡性结肠炎的II期临床试验已完成首例患者给药；治疗活动性银屑病关节炎和活动性系统性红斑狼疮处于Ⅱ期临床；D-2570在美国健康人群中进行的I期临床试验的IND获得FDA批准。
    盈利预测
    我们预测公司2026-2028年收入分别为1.49、2.54、4.15亿元，归母净利润分别为-2.67、-2.02、-1.13亿元，EPS分别为-0.46、-0.35、-0.20元，当前股价对应PE分别为-50.5、-66.7、-119.0倍。公司已有2款创新药品种在商业化合作销售中，验证了公司技术研发能力，看好公司研发创新能力，且管线布局丰富，核心品种D-2570具备BIC潜力，有望驱动公司长期发展。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    产品销售推广不及预期；产品竞争加剧；研发进展不及预期；行业政策、集采等不确定性风险。

公司首次覆盖报告：玻璃组件龙头，产能扩张+新业务布局助力成长

科力装备(301552)
    传统业务根基稳健，穿越周期进入成长通道
    公司深耕汽车玻璃总成组件领域，现已发展成为国内规模最大的注塑类和挤出类汽车玻璃总成组件生产企业。公司凭借全方位的平台化供应能力构建了较高的护城河，并深度绑定福耀玻璃、艾杰旭、板硝子、圣戈班等全球前四大汽车玻璃寡头。我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为1.95、2.23和2.37亿元，对应EPS分别为2.05、2.35和2.49元/股，当前股价对应PE分别为20.0、17.4和16.5倍。考虑到公司核心业务稳固、产能扩张放量在即，且新业务成长空间可观，首次覆盖，给予“买入”评级。
    汽玻总成打开百亿市场空间，海内外产能双双扩张打破增长瓶颈
    在新能源汽车渗透率提升的驱动下，全景天幕、智能辅助驾驶摄像头等高附加值产品广泛应用，推动汽玻总成组件ASP从传统燃油车的120元提升至150-200元，预计2025年全球市场规模将突破百亿元大关。公司募投项目新增6.6万平方米智能化生产厂房已陆续转固投产，全面达产后预计新增年产值约3.6亿元，打破产能天花板。同时，公司通过设立美国及日本控股子公司加速“产能出海”，深度契合核心客户的全球化步伐，打开市场份额的外延空间。
    发力纳米涂装新材料，技术闭环构筑强劲第二增长曲线
    公司重点布局高附加值的纳米涂装系列新材料，研发的抗VOC污染吸光涂层技术解决汽车辅助驾驶摄像头区域VOC污染及漫反射杂光痛点；同时还推出了替代传统水电镀铬、阳极氧化等环保无污染的高性能表面处理技术。为夯实底层技术，公司于2025年12月控股北京银合汇新材料科技有限公司51%股权。公司抗VOC吸光涂层已成功从摄像头支架切入，获得小米、比亚迪、蔚来、理想等十多款头部新能源汽车定点。此外纳米涂装材料未来还可广泛拓展至机器人、医疗设备及高端3C等非车领域，为公司带来全新的业绩增长点。
    风险提示：传统业务需求不及预期；新兴业务拓展不及预期；行业竞争与供应链不及预期等。

防务互连与驱动核心供应商，AI算力开辟新增长极

航天电器(002025)
    核心观点
    军用连接器与微特电机双龙头地位稳固，2025年收入恢复增长，新质生产力布局打开长期空间。公司深耕军用高端元器件领域二十余年，是国内少数同时具备宇航级连接器、微特电机、继电器及光模块研制能力的骨干企业。2025年全年实现营业收入58.20亿元，同比增长15.82%，其中连接器及互连产品收入39.84亿元，电机产品收入13.58亿元，核心业务恢复稳健增长。
    公司前瞻布局高速背板、液冷互连及光模块等新质领域，契合AI算力与数据中心需求。公司拥有“麻花针”弹性接触件核心技术，产品耐受-270℃至1200℃极端环境，突破可回收火箭热防护难题。同时，公司紧跟AI算力浪潮，高速背板连接器、液冷连接器与液冷管路等产品已获下游客户认可并应用，部分产品切入华为昇腾供应链。微特电机业务拥有60余年航天技术积淀，无刷力矩电机、深海电机等研发项目已进入小批量交付，技术优势显著。
    特种领域基本盘稳固，民用领域多元拓展打开增量空间。在特种领域，公司连接器与微特电机广泛应用于导弹导引头、战机航电系统、卫星太阳翼展开、舰载通信等核心装备场景，深度配套航天科工、兵器工业、航空工业等军工集团，受益于精确制导武器放量和军机升级换代。在民用领域，公司积极拓展商业航天（星网、千帆星座）、AI超算、新能源汽车等，民用连接器业务稳步增长，苏州华旃布局高速模组及液冷产品，民用电机业务通过航电系统、斯玛尔特等子公司加速渗透。
    过往募投项目顺利建成，在建项目有序推进，全产业链布局持续深化助
    力长期发展。公司前期非公开发行募投项目已全部建成并达产。当前在建的广州增城民用连接器及电机项目（主体已封顶，预计2027年投产，年产3亿只连接器、600万只电机）、苏州华旃高速模组及液冷互连项目（2024年启动，建设期24个月）、泰州航宇智造基地（2026年开工）等项目有序推进。同时公司持续加大AI算力、商业航天等领域研发投入，多项技术已进入小批量交付阶段，全产业链布局优势不断强化，成长空间进一步打开。盈利预测与估值：
    公司未来3年处于快速成长期，预计2026-28年归母净利润3.87/5.39/6.10亿元，EPS分别为0.85/1.18/1.34元，我们认为公司股票合理估值区间在67-81元之间，2026年动态市盈率在74-89倍。考虑公司在AI领域的突破进展，给予“优于大市”评级。
    风险提示：激烈竞争导致产品价格下降、毛利下滑的风险；海外订单拓展的风险；新业务拓展不及预期风险；技术更新迭代风险。

公司事件点评报告：产能释放驱动业绩，全球化布局打开成长空间

广钢气体(688548)
    事件
    广钢气体发布2025年及2026年一季度业绩报告：2025年公司实现营业总收入24.24亿元，同比增长15.26%；实现归母净利润2.86亿元，同比增加15.21%。其中，公司2025Q4单季度实现营业收入7.04亿元，同比增长16.28%，环比增长15.98%；实现归母净利润0.85亿元，同比增长27.62%，环比增长2.41%。公司2026Q1单季度实现营业收入6.06亿元，同比增长10.59%，环比下滑13.80%；实现归母净利润0.92亿元，同比增长62.63%，环比增长7.90%。
    投资要点
    气体产能释放驱动业绩提升
    广钢气体2025年盈利能力提升主要归因于电子大宗气体主业规模扩张。2025年，公司前期新建电子大宗气体项目陆续投产，叠加公司气体供应链持续完善，推动电子大宗气体销量稳步增长。2025年公司现场制气产能达到562.5万吨，较2024年新投放产能127.65万吨，现场制气装置年产能利用率提升超6个百分点至81.78%，对应2025年产量460万吨，较2024年提升40.45%。电子大宗气体板块在2025年实现收入17.32亿元，同比增长16.41%，毛利率提升0.8个百分点；通用工业气体作为补充实现收入5.16亿元，同比增长6.71%，但毛利率因市场供需影响下降2.09个百分点。面对通用工业气体价格波动，公司采取聚焦电子大宗核心主业、优化产品结构的应对策略，电子大宗收入占比升至71.42%，带动全年业绩同比增长。
    收入增长摊薄费用，结算优化推高现金流
    期间费用方面，整体呈摊薄趋势，公司2025年销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.14/+0.03/+0.45/-0.56pct，受益于公司收入明显增长，销售费用率与研发费用率分别下降，用率持平，财务费用率因利息收入减少而上升。现金
    流方面，公司经营活动产生的现金流量净额达8.05亿元，较2024年同期大幅增长91.67%，主要是由于优化结算方式、加大票据结算规模，叠加收入增长带动收款增加，同时购买商品支付的现金同比略有下降，进一步改善了经营性净现金流。
    新产能落地叠加全球化布局，打开成长新空间
    2025年，公司在新产能、新产品、新布局等方面持续发力：合肥、上海、湖北等电子特气研发基地及赤峰冶金制气等项目稳步推进，在建产能394.65万吨，预计2026年起陆续投产，公司电子大宗及电子特气产能将显著提升；公司自主研发的亚超临界二氧化碳输送技术填补国内技术空白，六氟丁二烯（CF）取得阶段性成果，高端产品线持续丰富；此外，公司全球氦气供应链不断完善，杭州装备基地获ASME国际认证，获得国际市场通行证，出海进度有望加速。伴随国产电子特气替代加速与半导体需求增长，公司依托自主技术及全产业链优势，成长空间广阔。
    盈利预测
    公司是国内电子特气行业核心企业之一，在建产能近400万吨。随着产能释放和半导体行业的发展，公司业绩有望逐步兑现。预测公司2026-2028年归母净利润分别为4.50、6.02、7.20亿元，当前股价对应PE分别为88.2、65.9、55.1倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    产品价格不及预期；产品需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；行业政策变化等风险。

2025年报暨2026一季报点评：业绩高速增长、稳享光通信行业红利

蘅东光(920045)
    事件：公司发布2025年报和2026年一季报，2025年公司实现营收22.16亿元，同比增加68.50%，归母净利润为3.05亿元，同比增加106.47%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.40元（含税），预计总派发金额为3675.86万元。2026年一季度实现营业收入6.87亿元，较上年同期增加39.27%，归母净利润为8408.95万元，同比增加41.23%。
    投资要点
    业绩大幅增长，无源光器件与配套产品协同发力：2025年公司营业收入同比大幅增长68.50%，净利润同比增长106.46%。分产品来看，无源光器件实现营业收入19.63亿元，同比增长61.50%，毛利率26.29%，主要受益于全球数据中心资本支出保持较高增速，以及公司产品迭代和大客户项目的导入。配套产品实现营业收入2.52亿元，同比增长154.14%，毛利率27.92%，主要原因系公司光缆产品对外销售收入增长带动配套产品收入保持较快增长。2026年一季度来看，公司存货同比激增58.90%至5.25亿元，应付账款同比激增54.60%至6.68亿元，主要系随着业务规模扩大及部分原材料供应紧张,公司增加安全库存，原材料采购规模扩大所致，公司维持高景气度增长确定性强。
    数据中心与AI算力共同驱动，无源光器件行业前景广阔：随着云计算、大数据、人工智能等信息技术快速发展，数通市场已超越电信市场成为光模块的主要应用领域，而数通市场正是公司无源光器件的主要下游应用领域。同时，AI数据中心后端网络光互联需求的增长，进一步推动无源光器件市场需求保持高速增长，根据机构LightCounting2026年3月发布的报告，2025年全球数通光模块销售额同比增长70%。此外，《“十四五”数字经济发展规划》、《产业结构调整指导目录》等多项国家政策持续利好光通信行业发展，为我国产业链条助力。
    加大研发创新力度，产能与业务协同升级：2025年公司研发费用达7697.40万元，占营收3.47%。截至2025年末，公司拥有专利119项，其中发明专利22项。产品迭代方面，公司将积极推动超大芯数光纤预端接布线总成、3.2T无源内连光器件、光纤柔性线路产品（Shuffle）等产品的开发工作；新产品方面，公司将进一步推动ELSFP保偏无源内连光器件、CPO无源内连光器件等产品研发和客户导入。
    盈利预测与投资评级：因公司下游景气度高，我们预计公司2026-2028年归母净利润为4.86/6.74/8.37亿元。按最新收盘价，2026-2028年PE分别为77/56/45倍。考虑到公司下游需求激增，估值潜力仍有待发掘，首次覆盖，给予“增持”评级。。
    风险提示：光通信行业市场竞争加剧和毛利率下滑风险、客户集中度较高的风险、技术研发及产品开发风险、募集资金投资项目实施风险等。

公司事件点评报告：“信创+AI”双轮驱动，飞腾生态产品落地

中国长城(000066)
    事件
    中国长城发布2025年年度报告：2025年实现营业收入158.09亿元，同比增长11.31%；实现归母净利润-0.56亿元，同比增长96.23%；实现扣非归母净利润-6.50亿元，同比增长56.08%。
    投资要点
    把握“信创+AI”产业机遇，业务结构持续优化
    公司把握“信创+AI”产业升级发展机遇，营业收入规模提升，2025年实现营业收入158.09亿元，同比增长11.31%。信创整机、关键部件、系统装备等重点业务收入有效增长，带动经营利润提升，实现归母净利润-0.56亿元，同比增长96.23%。同时公司业务结构持续优化，高性能服务器电源、通信产品等高端产品占比提升，持续深化降本增效，实现毛利率逐季度提升，费用下降，盈利能力明显改善。
    抓住AI服务器需求增长机遇，推进飞腾生态产品落地
    公司依托在服务器电源市场的长期战略布局，抓住AI服务器需求增长机遇，业务规模再创历史新高。公司攻克了飞腾腾锐D3000M功耗管理、集成显示等多项技术难题，打造了集极致轻薄、长续航与硬件级可信安全于一体的长城N90/N80系列笔记本电脑，为高端商务与政务移动办公提供极致体验；基于腾云S5000C-E（80核）研制新一代服务器，性能实测比肩业内高端产品；实现DeepSeek大模型与国产算力深度耦合，成功交付多款AI训推一体机。
    全链路信创成果，精准覆盖多场景应用
    公司发展台式机、笔记本、服务器等自主核心产品，已实现了从自主计算硬件、绿色能源底座到行业场景化解决方案的全链路信创成果。在第九届数字中国建设峰会，公司展出了长城新一代AI PC N90Pro，搭载全新麒麟V11操作系统，首次在国产平台实现8B大模型流畅运行，依托“麒麟+”双安全架构，从底层解决了企业敏感数据“不出域”的安全痛点。公司还展出了展出擎天GF7280V5AI服务器及RF6260V5服务器，基于飞腾平台构建异构算力集群，精准覆盖智创中心与通用数据中心场景。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为182.18、255.21、589.62亿元，EPS分别为0.05、0.11、0.41元，当前股价对应PE分别为440、187、49倍，公司布局“信创+AI”产业发展，已形成全链路信创成果，有望抓住AI需求增长机遇，业务规模实现新增长，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险，AI算力需求不及预期的风险。

业绩高增，关注休闲赛道拓展

世纪华通(002602)
    事件：
    公司2025年实现营收379亿元，同比增长67.6%；归母净利润56.1亿元，同比增长362%；归母扣非净利润56.4亿元，同比增长243%。2026Q1实现营收110亿元，同比增长35.2%；归母净利润20.3亿元，同比增长50.2%；归母扣非净利润19.8亿元，同比增长46.9%。
    核心游戏持续释放利润，驱动2025及2026Q1业绩高增2025年公司营收及归母净利润同比高增，主要系《WhiteoutSurvival》、《Kingshot》等核心游戏驱动互联网游戏业务实现收入362亿元，同比增长72.8%。2026Q1核心游戏延续前期亮眼表现，持续驱动营收及归母净利润同比高增。根据SensorTower数据，在中国手游海外收入榜中，2026年1-3月《Whiteout Survival》、《Kingshot》稳居前三，《Tasty Travels：Merge Games》由2025年的前15位跃升至前10位；在海外收入增长榜中，2026年2-3月《WhiteoutSurvival》、《Kingshot》重新上榜，并与《Tasty Travels》位列前10位。看好公司核心游戏持续贡献流水并释放利润。
    “SLG+X”融合游戏长线运营，休闲品类及经典IP游戏开拓增量目前公司共有约15款储备游戏处于研发阶段，未来Century Games、点点互动、盛趣游戏有望共同推动公司游戏业务发展。其中：1）CenturyGames：凭借以数据驱动的“研运发三位一体”协同体系，持续推进出海游戏长线运营与本地化快速迭代。在保持“SLG+X”融合品类游戏长线运营的同时，其正通过《Tasty Travels》、《Truck Star》开拓休闲游戏赛道。2）点点互动：以国内市场为核心阵地，优化《无尽冬日》、《奔奔王国》的长线运营，并在小游戏端取得亮眼表现。2026年3月，《无尽冬日》重登微信小游戏畅销榜榜首，《奔奔王国》位列第9位。3）盛趣游戏：围绕传奇、龙之谷、彩虹岛等经典IP进行多端互通版本的研发，并对老产品实施唤醒策略。
    现金分红及股份回购注销积极回馈投资者
    2025年公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.6元，合计拟派发现金红利4.41亿元，现金分红比例为7.86%。此外，2025年12月公司合计回购5612万股股份，成交总金额约10亿元，并对回购股份完成注销。2025年公司现金分红和股份回购注销总额14.4亿元，占归母净利润的25.7%。
    盈利预测、估值与评级
    公司“SLG+X”融合游戏《Whiteout Survival》、《Kingshot》持续释放利润，并凭借《Tasty Travels》、《Truck Star》在全球收入最长青品类的休闲游戏赛道初露锋芒。因此，我们预计公司2026-2028年营收分别为472/524/567亿元，对应增速24.5%/11%/8.38%，归母净利润分别为91/104/120亿元，对应增速62.3%/14.9%/14.5%。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：
    政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏流水、上线节奏不及预期的风险。

公司事件点评报告：公司业绩高增，AI解决方案领导者深度受益于算力红利

紫光股份(000938)
    事件
    紫光股份发布2025年报和2026年一季报：2025年总营收967.48亿元（同比+22.43%），归母净利润16.86亿元（同比+7.19%），扣非净利润16.35亿元（同比+12.26%）。2026Q1总营收279.85亿元（同比+34.61%），归母净利润7.88亿元（同比+126.06%），扣非净利润6.20亿元（同比+51.64%）。
    投资要点
    业绩表现超预期，智算红利驱动营收利润双高增
    2025年，公司全年实现营业收入967.48亿元，同比增长22.43%；实现归母净利润16.86亿元，同比增长7.19%；实现扣非归母净利润16.35亿元，同比增长12.26%。
    2026年，公司一季度单季实现营收279.85亿元，同比增长34.61%；实现归母净利润7.88亿元，同比增长126.06%。核心子公司新华三表现尤为强劲，2026年一季度实现营收221.89亿元，同比增长45.08%；净利润9.49亿元，同比增长28.16%。公司业绩高速增长的核心原因在于：精准把握人工智能建设与应用的市场机遇，深化“算力×联接”战略，在智算中心建设和国产化替代领域实现业务的加速落地与规模交付。此外，公司持续推进光互联与超节点两大前沿技术方向研发、丰富国产化产品矩阵。
    算力网络与液冷迎共振，AI基础设施步入放量黄金期
    在“人工智能+”及数字中国建设的宏观政策指引下，数字经济与实体经济加速融合，驱动底层算力基础设施需求增长。大模型参数量级的攀升与AIGC应用的全面落地，直接拉动了海外CSP大厂与国内互联网、运营商、政企在智算中心上的资本开支。在此背景下，行业技术迭代正发生深刻变革：一方面，超大规模集群推动网络架构向超低时延、高带宽的800G及CPO硅光技术演进；另一方面，高算力密度必然带来机柜散热方案的重构，液冷正加速替代传统风冷。我们认为宏观政策叠加技术代际更迭的趋势为具备全栈AI Infra交付能力的头部厂商打开了增量市场空间。
    全栈ICT能力与生态护城河深厚，核心技术集群突破引领市场
    公司作为国内全栈ICT企业，2025年在中国企业级WLAN市场份额达27.9%（排名第一）、企业网交换机份额36.1%（排名第一）、X86服务器份额12.5%（排名第三）。在核心产品矩阵与技术参数上，公司卡位智算赛道，推出了支持万亿参数模型训练的H3C UniPoD S80000超节点产品并全面实现关键部件液冷散热；网络端发布了800G国芯智算交换机，并在国芯L3设备中实现业界最低转发时延，51.2T CPO硅光数据中心交换机正在研发中。
    此外，公司正稳步推进收购新华三剩余股权的交易事项，这将进一步增厚公司归母净利润。公司在运营商、金融、政企市场的深厚积淀与全栈智算产品的突破，赋予了其在此轮AI算力建设红利中极高的确定性与稀缺性。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为1147.15、1332.29、1510.95亿元，EPS分别为0.85、1.10、1.43元，当前股价对应PE分别为37.6、29.1、22.3倍，考虑到公司作为国内全栈ICT领导者有望持续受益于本轮智算建设红利，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济波动导致政企及运营商IT资本开支不及预期；AI相关技术迭代及新产品研发进展不及预期；核心零部件供应链面临外部环境限制等风险。

公司事件点评报告：AI算力驱动业绩反转，mSAP工艺突破赋能高端IC载板放量

兴森科技(002436)
    事件
    兴森科技发布2025年报和2026年一季报：2025年总营收71.95亿元（同比+23.68%），归母净利润1.35亿元（同比+168.06%），扣非净利润1.41亿元（同比+172.03%）。2026Q1总营收18.18亿元（同比+15.10%），归母净利润0.19亿元（同比+100%），扣非净利润0.28亿元（同比+308.32%）。
    投资要点
    业绩触底强劲反弹，盈利能力与产能利用率双增
    2025年公司业绩迎来全面复苏，实现营业收入71.95亿元，同比增长23.68%；归母净利润1.35亿元，同比增长168.05%，扣非归母净利润达到1.41亿元，同比增长172.03%。同时，公司整体毛利率修复至19.57%，同比提升3.7pcts。进入2026年，公司一季度延续良好增势，单季度实现营收18.18亿元，同比+15.10%；归母净利润1874万元，同比+100.00%。业绩高速增长与盈利改善的主要原因系行业复苏与产品结构改善，公司CSP封装基板业务把握住了存储芯片行业复苏机遇及主要存储客户的份额提升，产能利用率逐季提升。
    AI算力建设需求旺盛，国产大厂突破带动上游硬件升级
    AI基础设施建设已成为驱动PCB行业增长的核心引擎。全球宏观算力竞赛与海外CSP大厂资本开支的持续加码，带动AI服务器与硬件需求呈现指数级爆发。在当前产业链自主可控的背景下，国内算力芯片的升级迭代正倒逼行业技术加速升级，产品复杂度及材料性能要求大幅提高，高阶HDI以及配套高算力GPU的IC载板等正迎来巨大的增量市场。从市场规模来看，预计到2029年，全球IC载板市场规模将达180亿美元左右，2024-2029年CAGR为7.4%。此外，IC载板的需求结构正在发生根本性变化，从过去的PC主导，逐步转向服务器、数据中心和AI芯片驱动，华为昇腾芯片的放量有望成为核心催化剂。
    华为昇腾950PR芯片于2026年4月获DeepSeek V4首发适配，并与多家头部互联网企业展开接洽，华为昇腾950系列AI芯片的市场需求大幅提升，全年出货目标约75万颗。ABF载板作为AI芯片的"核心底座"，需求随算力芯片放量同步增长。
    掌握mSAP前沿工艺，先进封装基板产能释放构筑核心护城河
    公司作为国内先进电子电路方案数字制造领军者，在高端PCB业务领域壁垒极深。公司在底层制造工艺上持续精进，已熟练掌握Tenting、mSAP和SAP等多项核心制程工艺。值得高度关注的是，公司针对mSAP精细线路能力进行了重点研发提升，现已成功实现mSAP精细线路产品的量产导入。mSAP工艺难点的突破大幅增强了公司在精细线路领域的核心竞争力，更为其高端FC-CSP及相关先进封装产品的规模化拓展奠定了极其坚实的技术基础。此外，公司的FCBGA封装基板项目正稳步推进大尺寸、高层数产品的良率提升与样品交付，量产替代突破在即。埋入式基板、超大尺寸ABF载板、玻璃基板、磁性基板、卫星通信PCB等产品在研发推进当中。凭借在高端PCB工艺上的稀缺性与确定性，公司未来成长动能充足。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为86.75、103.70、132.27亿元，EPS分别为0.26、0.44、0.76元，当前股价对应PE分别为107.4、63.2、36.6倍，考虑到公司掌握mSAP工艺，后续高端IC载板有望进入放量阶段，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济波动与地缘政治冲突；行业竞争加剧导致产品降价的风险；FCBGA封装基板新增产能消化；客户认证导入不及预期等风险。

公司事件点评报告：抗HIV药物高速增长，创新药研发和国际化布局加快

艾迪药业(688488)
    事件
    艾迪药业股份公司发布2025年年度报告和2026年一季度报告：2025年，公司实现总营业收入7.19亿元，同比增长72.13%；实现归母净利润-1953万元；扣非归母净利润-2060万元；经营活动净现金流1763万元。
    2026年第一季度，公司实现营业收入1.78亿元，同比下降10.03%；归母净利润为760.6万元，同比下降51.19%，扣非归母净利润857.4万元，同比增长15.87%。
    投资要点
    抗HIV药物销售快速放量，艾诺米替实现出海
    2025年公司营收7.19亿元，较上年同比增加72.13%，主要是合并了南大药业的全年经营数据，增加了收入2.07亿元、HIV新药业务收入较上年同比增加了1.34亿元所致。2025年，公司HIV新药抗逆转录酶抑制剂艾诺米替片实现收入约2.54亿元，同比增加90.24%；艾诺韦林片实现收入3032.95万元，同比增加85.42%，主要是公司不断加大商业化推广力度带来销量增长。公司加速国际商业化进程，艾诺米替片2025年在桑给巴尔获批上市；2026年获坦桑尼亚ML3级GMP认证。
    2026Q1，公司归母净利润同比下滑，主要受销售费用大幅上升（同比增长663.23万元）及联营企业石家庄龙泽制药公允价值变动收益减少798.81万元拖累所致；但扣非归母同比增长15.87%，表明公司核心业务盈利能力持续改善，经营质量优于表观利润表现。
    人源蛋白稳健增长，有效增厚现有业绩和利润公司深入布局人源蛋白产业链，通过收购南大药业控股权，在“人源蛋白原料—制剂一体化”方面取得了实质性进展，在脑卒中治疗领域的核心竞争力得到显著增强。据统计，2016年至2025年前三季度，南大药业的注射用尿激酶制剂多年来持续位列国内医院端市场份额前列，稳居行业领先地位。2025年，尿激酶针剂实现收入2.16亿元，同比增加169.91%。2025年南大药业实现净利润6070.09万元，有效增厚现有业绩和利润。
    HIV创新药研发和国际化布局加快
    HIV感染和患者基数庞大，防治形势依然严峻。数据显示，全球现存HIV感染者4080万，其中2024年新发感染130万人。中国HIV感染及患者141万例，2025年新增87881例。公司全方位构建“治疗＋预防”双轨研发体系，加快国际化布局：①新一代整合酶抑制剂ACC017国内III期临床试验已正式启动，其核心技术于2026年3月获得日本专利；②三联复方制剂ADC118片（ACC017/FTC/TAF）处于I期临床，并启动与美国FDA及相关合作方的沟通筹备工作，计划开展国际多中心临床试验以实现出海；③用于暴露前预防的ACC085长效注射液，其临床试验申请已于2026年1月获得受理；④暴露前预防口服长效药ACC077，已完成初步药学研究与成药性评估，初步结果显示成药性良好。公司在HIV药物多元化、梯队化的产品布局，为未来持续创新和长期发展提供了强大动能。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为9.43、11.91、14.39亿元，归母净利润分别为0.55、1.02、1.64亿元，EPS分别为0.13、0.24、0.39元，当前股价对应PE分别为132.2、70.9、44.4倍。公司聚焦于HIV药物和人源蛋白，艾诺米替销售快速增长，人源蛋白可增厚现有业绩和利润水平，HIV创新药物“治疗+预防”全面多层次布局，将助力公司长期高质量发展。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    产品销售推广不及预期；产品竞争加剧；研发进展不及预期；行业政策、集采等不确定性风险。

公司事件点评报告：2025年归母净利润同比增长4.72%，聚焦新兴产业前瞻布局

国博电子(688375)
    事件
    国博电子发布2025年年报及2026年一季报。2025年，公司实现营业总收入23.86亿元（同比-7.92%），归母净利润5.08亿元（同比+4.72%）。2026年一季度，公司实现营业总收入3.19亿元（同比-8.90%），归母净利润0.01亿元（同比-98.51%）。
    投资要点
    2025年归母净利润同比增长4.72%，聚焦新兴产业前瞻布局
    2025年公司实现营业总收入23.86亿元（同比-7.92%），归母净利润5.08亿元（同比+4.72%）。其中T/R组件和射频模块实现营收21.08亿元（同比-9.58%），射频芯片实现营收1.87亿元（同比+9.84%），其他芯片实现营收6315.04万元（同比+12.90%）。四季度单季，公司实现营收8.17亿元（同比+5.14%），归母净利润2.60亿元（同比+46.10%）。
    年一季度，公司实现营业总收入20263.19亿元（同比-8.90%），归母净利润0.01亿元（同比-98.51%），主要由于公司计提0.40亿元信用减值损失所致（上年同期信用减值损失计提0.15亿元）。公司积极开拓终端领域，终端用射频芯片产品已经开始向多家业内知名终端厂商批量供货，射频芯片营业收入同比增长。同时，公司聚焦新兴产业前瞻布局，多款T/R组件、射频芯片产品批量交付或进入送样阶段，成为公司未来增长的新引擎。
    经营性活动现金流大幅好转，盈利能力提升
    2025年，公司毛利率42.09%（同比+3.5pcts），净利率21.27%（同比+2.57pcts），毛利率增长高于净利率的增长主要由于公司期间费用率（18.73%，同比+1.63pcts）有所提升，其中销售费用率0.61%（同比+0.24pcts），管理费用率6.05%（同比+1.06pcts），财务费用率-0.62%（同比+0.26pcts）。公司研发费用率12.69%（同比+0.07pcts）。截至2025年末，公司应收票据与应收账款合计33.08亿元（同比-1.23%），经营活动产生的现金流量净额8.89亿元（同比+226.99%），实现大幅好转。
    政策助推商业航天发展，多款T/R组件产品已批量交付客户
    2025年10月，四中全会首次将“航天强国”正式写入国家五年规划重点任务，明确提出加快建设航天强国，与制造强国、质量强国、交通强国、网络强国并列。2025年11月，航天局发布《国家航天局推进商业航天高质量安全发展行动计划（2025—2027年）》，目标在2027年商业航天产业生态高效协同，科研生产安全有序，产业规模显著壮大，创新创造活力显著增强。我们认为，政策助推叠加技术的不断突破有望推动行业快速发展，商业航天有望于“十五五”阶段迎来重大发展机遇。公司积极开拓低轨卫星和商业航天等应用领域，多款T/R组件产品已批量交付客户，成为公司2025年度的主要收入来源之一。随着我国商业航天的不断发展，公司相关收入有望进一步提升。
    盈利预测
    公司聚焦新兴产业前瞻布局，不断完善产品谱系，积极布局低轨卫星、商业航天、低空经济、6G等新兴领域，多款T/R组件、射频芯片产品批量交付或进入送样阶段，成为公司未来增长的新引擎。预测公司2026-2028年收入分别为28.63、35.79、45.45亿元，EPS分别为0.99、1.28、1.69元，当前股价对应PE分别为124.1、96.0、72.8倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求增长不及预期的风险，宏观经济波动的风险，地缘政治不确定性增加的风险。

AI算力+“替银化”推动镍粉和铜粉业务高速增长

博迁新材(605376)
    投资要点：
    公司2026年一季度实现营业收入4.1亿元，同比增长64.02%；归母净利润0.72亿元，同比增长49.64%；扣非归母净利润达0.68亿元，同比增长63.99%。2025年全年公司实现营业收入11.52亿元，较2024年的9.45亿元增长21.84%；归母净利润2.19亿元，较2024年的0.87亿元增长150.57%。
    公司盈利能力较为稳健，毛利率维持较高水平。2025年公司毛利率、净利率分别为32.64%、19.03%，同比变化+11.73pct、+9.78pct。分产品来看，镍基产品和铜基产品毛利率分别为37.54%、26.87%，同比变化+13.18pct、+8.23pct。分地区来看，内销、外销业务毛利率分别为13.11%、49.23%，同比变化+4.89pct、+18.97pct。
    镍基产品销量稳健增长，铜基产品销量实现快速增长。2025年镍基产品实现销量1448吨，同比+1.9%，铜基产品实现销量200吨，同比+33.19%。考虑后续公司计划扩建年产800吨高性能超细铜粉项目和年产640吨超细金属粉体材料项目，公司有望迎来镍基和铜基产品新一轮增长周期。
    公司主营产品超细金属粉体材料需求在人工智能服务器、新能源汽车、高端消费电子以及光伏电极材料低银化/无银化等领域的带动下持续增长。在MLCC领域，市场需求逐步由消费电子领域的通用型产品向人工智能服务器、汽车电子等高附加值应用领域集中，小型化、高容值及高可靠性成为发展主线，内部电极材料对高球形度、超细粒径及高分散性的亚微米/纳米级镍粉需求有所提升。在光伏领域，受银价大幅上涨及降本压力驱动，电池导电材料加速推进贱金属替代进程，银包覆粉及铜粉材料需求持续提升，行业由“降银”阶段或逐步迈向“替银”阶段。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.57/12.41/15.09亿元，同比增速分别为245.25%/64.03%/21.55%，当前股价对应PE分别为45.49、27.73、22.81倍。选取帝科股份、聚和材料、有研粉材作为可比公司，考虑公司具备稳定生产超细粒径粉体的能力，有望受益于粉体材料的高端化升级，迎来需求增
    长。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业景气度不及预期风险、原材料价格上涨风险、竞争格局恶化风险、海外业务风险。

公司事件点评报告：国内焊接钢管龙头企业，持续回购彰显信心

金洲管道(002443)
    事件
    公司近期发布公告：1）2026年一季报：报告期内公司实现营收9.36亿元（同比+6.58%），实现归母净利润3991.56万元（同比+52.02%）；2）拟回购公司股份1-2亿元，价格不超过13.67元/股。对此，我们点评如下：
    投资要点
    国内焊接钢管龙头企业，业绩拐点出现
    公司是专业从事焊接钢管产品研发、制造及销售的国家高新技术企业，是行业知名的管道及配件供应商，主导产品有热浸镀锌钢管、钢塑复合管材管件、不锈钢管材管件等，广泛应用于石油天然气输送、化工、给排水、燃气、建筑、数据中心、氢能等领域，深耕行业多年，公司已经成长为为国内焊接钢管行业龙头企业之一。由于近几年地产基建景气度不高，公司营收从2021年的70.43亿元下降至2025年的42.58亿元，对应的归母净利润也从3.86亿元下降至1.38亿元。2026Q1公司实现营收9.36亿元（同比+6.58%），实现归母净利润3991.56万元（同比+52.02%），业绩拐点出现。
    墨脱和长输氢管道有望成为新的增长看点
    2025年9月公司在西藏成立墨脱分公司，主动对接国家西部大开发战略与“一带一路”部署，提前布局未来项目落地区域，紧盯超大型及长周期项目以获取订单。此外公司控股子公司张家港沙钢金洲管道承接达茂旗至包头市区20公里氢气长输管道工程供管，参与建设总长约195公里的氢能输送“大动脉”。凭借此订单的项目经验，有助于公司获取张家口康保至曹妃甸（约1040公里）、乌兰察布至京津冀（约1145公里）两条国家级长距离输氢管线的建设订单。西藏墨脱以及长输氢管道有望成为公司传统主业新的业绩增长点。
    资金充足培育第二主业，持续回购彰显信心
    公司在巩固钢管主业的同时，也在积极培育第二主业，聚焦AI、具身智能、液冷技术、高端智能制造等赛道。2025年公司投资了南京天创智能机器人1000万元并与其设立合资公司金洲天创机器人科技（南京）有限公司，公司将借助南京天创机器人在具身智能领域的先进技术，结合公司自身的客户资源和行业洞察，共同打造产品，赋能下游客户。
    此外，截止2026年Q1公司在手货币资金+交易性金融资产高达16.88亿元，充足的现金储备大幅提升了公司战略布局的灵活性与主动性，使其能够快速捕捉市场优质机遇，诸如低价并购优质资产、收购核心技术专利，抢占新兴市场赛道等。
    2026年4月28日公司公告拟回购公司股份1-2亿元，价格不超过13.67元/股。此前2025年8月刚完成股份回购1亿元（不含交易费用），公司持续回购彰显出对未来发展充满信心。
    盈利预测
    我们看好传统主业拐点出现，资金充足积极培育新业务。预测公司2026-2028年净利润分别为1.96、2.37、2.77亿元，EPS分别为0.38、0.45、0.53元，当前股价对应PE分别为32、26、22倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    地产基建复苏低于预期的风险、钢管下游需求低于预期、成本上行的风险、宏观经济下行风险、大盘系统性风险等。

增长步入新的快车道，创新研发持续推进

以岭药业(002603)
    Q1利润增长超预期，盈利能力提升明显
    公司发布2025年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入78.31亿元（+20.24%），归母净利润12.86亿元（+277.56%），扣非净利润12.22亿元（+254.16%），经营现金流净额17.77亿元（+190.75%）。2026Q1公司实现营业收入24.4亿元（+3.46%），归母净利润4.09亿元（+25.43%），扣非净利润4.07亿元（+25.19%），经营现金流净额6.11亿元（+79.57%）。
    分季度来看，2025Q1、Q2、Q3、Q4营业收入分别为23.58亿元（-6.52%）、16.82亿元（-19.21%）、18.27亿元（+3.78%）、19.63亿元（+1232.80%），归母净利润分别为3.26亿元（+7.25%）、3.43亿元（+51.23%）、3.32亿元（+1264.61%）、2.86亿元（+122.36%），扣非净利润分别为3.25亿元（+11.23%）、3.16亿元（+48.89%）、3.25亿元（+12540.56%）、2.55亿元（+119.64%）。
    从盈利能力来看，2025年毛利率为64.28%（+14.09pct），得益于原材料价格回落，归母净利率为16.43%（+27.55pct），扣非净利率为15.60%（+27.77pct）。2026Q1毛利率为60.05%（+6.23pct），归母净利率为16.76%（+2.94pct），扣非净利率为16.68%（+2.90pct）。
    费率方面，2025年销售费用率为25.08%（-10.76pct），管理费用率为6.83%（-2.38pct），研发费用率为9.17%（-3.52pct），财务费用率为-0.02%（-0.36pct）。2026Q1销售费用率为25.93%（+2.74pct），管理费用率为4.78%（-0.20pct），研发费用率为7.12%（+0.17pct），财务费用率为0.07%（+0.11pct）。
    呼吸系统类强势反弹，二线品种发力
    拆分来看，2025年心脑血管类营收39.56亿元（+2.06%），实现稳健增长；呼吸系统类营收20.17亿元（+153.71%），主要是2024年计提库存减值导致基数较低，2025年渠道库存出清后恢复常态化销售；其他专利产品营收4.58亿元（+40.58%），显示出二线品种强劲的增长动力。
    创新研发持续推进
    2025年1月，公司全资子公司北京以岭药业有限公司（以下简称“北京以岭”）芪防鼻通片新药上市注册申请获得正式批准，该药组方基于过敏性鼻炎“肺脾两虚为本、外邪侵袭为标”的病机理论，融合了经典名方玉屏风散与辛夷散，用于治疗持续性变应性鼻炎。同年7月，芪防鼻通片获得澳门特别行政区政府药物监督管理局核准签发的《中成药注册证明书》，成为澳门药监局批准的第一个中成药创新药。12月，该药被纳入国家新版医保目录。2025年4月，北京以岭“芪桂络痹通片”新药注册申请获得正式受理；7月，公司第一个经典名方品种“半夏白术天麻颗粒”注册申请获正式受理。8月，“小儿连花清感颗粒”新药注册上市申请获正式受理。2026年3月，“芪龙定喘片”新药临床试验注册申请获得批准。
    盈利预测及投资建议
    我们预计公司2026-2028年营收分别为86.32、94.99、104.71亿元，归母净利润分别为14.85、17.15、19.81亿元，当前股价对应PE分别为19、17、14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    药品研发进度不及预期风险；产品集采降价风险；产品推广不及预期风险。

屹守初心，芯耀新元

屹唐股份(688729)
    投资要点
    聚焦干法去胶+快速热处理+干法刻蚀，业绩稳健增长。2025年度公司实现营收50.76亿元，同比增长9.57%；归母净利润6.71亿元，同比增长24.03%；扣非归母净利润54,070.69万元，同比增长11.61%。公司坚持植根中国的国际化经营策略，持续推动干法去胶设备、快速热处理设备、干法刻蚀及等离子体表面处理设备的市场开发与客户导入，实现销售规模增长。2024年，公司干法去胶设备、快速热处理设备、干法刻蚀设备的收入占比分别为40.31%、24.06%、12.45%。2025年，公司干法去胶设备销售收入基本保持稳定，市场占有率位居全球第二；快速热处理设备销售收入14.81亿元，同比增长32.85%；干法刻蚀及等离子体表面处理设备销售收入7.54亿元，同比增长30.73%。公司坚持加大研发投入，陆续开发并推出了新一代先进干法去胶设备Optima、新一代先进干法刻蚀设备RENA-E、先进等离子体表面处理和材料改性设备Escala等新产品，各类新设备均已获得客户量产订单且公司持续拓展新客户、新应用。
    干法去胶、快速热处理等位居世界前列，刻蚀持续发力。根据Gartner，2025E全球集成电路制造干法去胶设备/热处理设备/干法刻蚀市场规模分别为8.56/12.36/219亿美元。2023年，干法去胶设备领域前五大厂商比思科、屹唐股份、泰仕半导体、爱发科、泛林半导体的市场份额合计超过90%，公司凭借34.60%的市场占有率位居全球第二，确立了在干法去胶设备细分市场中国际领先的行业地位。2021-2023年，公司快速热处理设备的市场占有率保持全球第二的地位。2023年，应用材料占有的全球快速热处理市场份额达到69.66%，公司作为唯一一家中国企业以13.05%的市场份额列居第二，其他主要参与者包括国际电气、维易科等。刻蚀方面，2023年，前三大厂商泛林半导体、东京电子及应用材料合计占有全球干法刻蚀设备领域83.95%的市场份额，公司刻蚀设备有较大成长空间。
    研发成果加速兑现，持续为先进节点提供关键支持。本次SEMICONChina展会，公司重点展出了覆盖干法去胶、刻蚀、快速热退火、毫秒级退火及选择性材料去除等关键工艺的六款产品：Suprema等离子体干法去胶设备、Optima等离子体干法去胶设备、RENA-E等离子体刻蚀设备、HeliosV快速热退火设备、SynthEX M毫秒级退火系统，以及Nebulex选择性材料去除设备。其中，Suprema系列采用远程电感耦合等离子体源与双晶圆反应腔设计，具备高等离子体浓度、低颗粒污染和低综合持有成本等优势，已广泛应用于全球主流逻辑、存储及功率半导体产线。Optima系列则是公司基于国产组件开发的干法去胶设备，具备完全离子屏蔽能力与全光谱终点检测，工艺灵活性和量产稳定性表现优异。在刻蚀领域，RENA-E以其电感耦合等离子体技术实现了离子能量与密度的独立控制，兼具高刻蚀速率与低等离子体损伤，适用于存储器、逻辑芯片及CMOS图像传感器等复杂工艺场景。在热处理领域，HeliosV采用独特的双面辐射加热技术，配合高精度温控系统，有效解决图形效应问题，满足先进逻辑、3D NAND、DRAM等器件的严苛退火需求。SynthEX M毫秒级退火系统则基于水壁氩气弧灯技术，支持尖峰退火与毫秒级退火一体化工艺，为超浅结形成、High-K材料钝化等先进节点提供关键支持。此外，Nebulex选择性材料去除设备基于远程等离子体与离子辅助控制技术，实现对介电和导体薄膜材料的高选择比去除，广泛应用于逻辑、存储及功率半导体器件的精细刻蚀与表面处理。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入61/76/92亿元，归母净利润8.52/11.52/15.05亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    与国际龙头在产品线覆盖广度存在较大差距的风险；贸易摩擦风险；客户集中度较高的风险；公司规模扩张带来的管理和内控风险；商誉减值风险；汇率波动风险；税收政策变动风险；市场竞争风险；技术升级迭代的风险；核心研发人员流失或不足的风险；核心技术泄密的风险。

一季报稳健增长，维持高股息率

格力电器(000651)
    事件描述
    公司发布了2025年年报和2026年一季报，2025年实现营业总收入1711.18亿元，yoy-9.96%，实现归母净利润为290.03亿元，yoy-9.89%。2026年一季度实现营业总收入430.8亿元，yoy+3.46%，实现归母净利润60.82亿
    元，yoy+3.01%。
    事件点评
    分产品：智能装备增速最快。2025年公司消费电器收入为1330.55亿元，yoy-10.44%，工业制品及绿色能源收入为173.8亿元，yoy+0.78%，智能装备收入为6.81亿元，yoy+60.51%，高增速的原因是公司聚焦数控机床、工业机器人等核心品类，受益于智能制造政策推动与工业自动化需求释放。
    原材料价格高位，内外销毛利率均有改善。2025年公司毛利率为29.81%，同比+0.38pct，2026Q1公司毛利率为27.42%，同比+0.06pct，在原材料价格高位的背景下，实现了毛利率的逆势提升。2025年内销的毛利率为34.52%，yoy+0.27pct，外销毛利率为24.54%，yoy+0.53pct。公司管控成本的能力很强。
    销售费用投放更加积极。公司2026Q1销售费用率为6.03%，同比+0.62pct，管理费用率为4.23%，同比+0.84pct，研发费用率为3.34%，同比-0.74pct，财务费用率为-1.85%，同比+0.8pct。
    每股分红2元，维持高股息率。公司2025年度利润分配方案为，向全体股东每10股派发现金红利20元，共计派发现金红利111.7亿元，维持较高的股息率。
    投资建议
    预计公司2026-2028年营业收入分别为1805.41亿元、1921.36亿元、
    2062.15亿元，同比增长分别为5.5%、6.4%、7.3%，预计公司归母净利润分别为306.98亿元、340.83亿元、377.42亿元，同比增长分别为5.8%、11%、10.7%，公司2026年4月28日股价为38.44元，2026-2028年对应的PE为7倍、6.3倍、5.7倍，首次覆盖，给与“买入-A”评级。
    风险提示
    生产要素价格波动风险。公司产品的主要原材料为各种等级的铜材、钢材、铝材和塑料等。近年来，铜、铝等原材料价格持续上涨，影响公司盈利空间。

Q1财务费用大幅下降，IP授权业务延续高速增长

锦泓集团(603518)
    事件描述
    公司披露2025年年报及2026Q1季报，2025年，公司实现营业收入42.02亿元，同比下降4.39%；实现归母净利润2.26亿元，同比下降26.07%；实现扣非净利润2.08亿元，同比下降25.05%。2026Q1，公司实现营业收入10.75亿元，同比下降3.30%；实现归母净利润1.11亿元，同比增长24.47%；实现扣非净利润1.07亿元，同比增长21.29%。2025年，公司拟向全体股东每10股派发末期股息2.0元（含税），派息率达30.51%。
    事件点评
    2026Q1，公司营收降幅收窄、业绩恢复增长。拆分季度看，2025Q4，公司实现营收13.68亿元，同比下降7.08%；实现归母净利润1.12亿元，同比下降22.36%；实现扣非净利润1.02亿元，同比下降25.08%。2026Q1，公司实现营业收入10.75亿元，同比下降3.30%；实现归母净利润1.11亿元，同比增长24.47%；实现扣非净利润1.07亿元，同比增长21.29%。
    云锦及IP授权业务表现亮眼，服装品牌有所承压。分业务看，2025年，（1）TennieWeenie品牌实现营收33.17亿元，同比下降4.60%，占公司营收比重78.94%；毛利率66.00%，同比下滑0.81pct。公司自2024H2开始推行线下新店态变革，2025年5月开业的苏州中心旗舰店，在报告期内月平均店效达223万元。（2）VGRASS品牌实现营收6.85亿元，同比下降12.10%，占公司营收比重16.31%；毛利率72.67%，同比下滑2.04pct。（3）云锦实现营收1.12亿元，同比增长37.28%，占公司营收比重2.66%。毛利率75.20%，同比提升0.17pct。分品类看，高端装饰工艺品、服配饰分别占品牌收入的60%、30%（4）IP授权业务实现营收0.57亿元，同比大幅增长69.04%，占公司营收比重1.35%。IP授权品类包括家纺、家居服、女包、童鞋等品类。2026Q1，Tennie Weenie品牌、VGRASS品牌、云锦、IP授权业务分别实现营收8.44、1.73、0.31、0.21亿元，同比增长-5.19%、-4.52%、27.35%、85.78%。
    盈利能力小幅承压，Q1财务费用大幅下降。盈利能力方面，2025年，销售毛利率为67.87%，同比下滑0.76pct；2026Q1，销售毛利率69.57%，同比下滑0.67pct。费用率方面，2025年，公司期间费用率合计61.23%，同比提升1.72pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别提升0.47pct、0.55pct、0.33pct、0.37pct。2026Q1，公司期间费用率同比下滑3.79pct至55.63%，主因销售费用率及财务费用率同
    比分别下滑1.12pct、3.38pct。综合影响下，2025年，归母净利率为5.39%，同比下滑1.58pct；2026Q1，归母净利率为10.31%，同比提升2.30pct。存货方面，截至2026Q1末，公司存货11.12亿元，同比增长13.77%，存货周转天数为320天，同比增加47天。经营活动现金流方面，2025年，公司经营活动现金流净额为5.29亿元，同比下降31.38%；2026Q1，公司经营活动现金流净额为0.52亿元，同比下降67.15%。主要系销售商品及其他经营活动收到的现金同比减少、采购商品及其他经营活动支出增加。
    投资建议
    2025年，公司两大女装品牌表现有所承压，基本符合行业趋势，线下新店态布局持续推进，带动店效改善；IP授权业务延续高速增长，云锦在营收快速增长的基础上，盈利能力同步提升。进入2026Q1季度，公司营收降幅收窄，受益于财务费用压力大幅减轻，季度净利润同比增长20%以上，表现突出。预计公司2026-2028年归母净利润为3.14、3.40、3.74亿元，4月28日收盘价，对应2026-2028年PE为10.5/9.7/8.8倍，首次覆盖，给予“增持-A”评级。
    风险提示
    女装品牌经营持续承压的风险：国内消费者信心处于弱复苏进程，女装品牌经营或面临营收增长不及预期的风险。

国内海外销售增长共振，创新管线迈入兑现期

甘李药业(603087)
    l事件
    2025年，甘李药业实现营业收入40.52亿元，同比增长33.06%；归属于上市公司股东的净利润11.44亿元，同比增长86.05%；扣非归母净利润7.80亿元，同比增长81.21%。2026年第一季度，公司实现营业收入8.78亿元，同比下降10.84%；归母净利润1.92亿元，同比下降38.29%；扣非归母净利润1.86亿元，同比下降13.31%，业绩短期承压主要受税制变更核算口径及非经常性损益减少影响。
    l核心观点
    国内市场深耕显效，集采红利持续释放。公司精准把握胰岛素集采政策导向，通过两轮集采成功实现市场份额的抢占与深耕。2025年国内收入达35.13亿元，同比大幅增长39.56%，覆盖医疗机构数量扩容至4.8万家，累计供应胰岛素制剂超9000万支，销量同比增长31.71%，量价齐升效应显著。即使在2026年一季度营收因税制变更等因素承压的背景下，公司国内制剂销量仍保持7.48%的增长，充分印证了其在本土市场的渠道渗透力与以量补价的战略闭环已基本形成，市场领军地位持续夯实。
    持续推进国际化，监管审评进度积极。公司全球化布局已从“产品出海”跃迁至“技术输出+本土化生产”的生态共建阶段。2025年国际市场收入达5.39亿元，同比增长36.59%，业务触达全球21个国家。特别是在欧美高端市场准入上取得里程碑式进展：2026年初甘精胰岛素斩获欧盟EC上市批准，成为首款登陆欧洲市场的国产三代胰岛素；门冬与赖脯胰岛素亦获EMA积极意见。2026Q1国际销售收入同比增加0.52亿元，海外引擎动能强劲。
    持续推进研发，创新管线密集兑现。公司核心管线2025年全面提速，年内推动10项研究进入III期临床，包括首款国产第四代基础胰岛素周制剂GZR4等多项核心产品。其中GLP-1RA双周制剂博凡格鲁肽在头对头试验中展现出降糖减重疗效优于司美格鲁肽的潜力，相关数据登顶国际顶刊《Signal Transduction and TargetedTherapy》。
    l盈利预测与投资建议
    预计公司26/27/28年收入分别为45.62/53.89/64.91亿元，同比增长12.57%/18.13%/20.45%；归母净利润为13.67/16.99/21.33亿元，同比增长19.55%/24.27%/25.53%，对应PE为26/21/17倍。公司是代谢药物龙头，减重药物数据优秀，海外市场增长确定性明显。首次覆盖，给予“买入”评级。
    l风险提示
    下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险

底部蓄力，全链优势行稳致远

恒申新材(000782)
    事件描述
    2026年4月22日，恒申新材正式发布2025年年度报告。2025年，公司实现营业总收入24.57亿元，同比下滑24.48%；归母净利润为-1.53亿元，同比下滑118.42%；扣除非经常性损益后的归母净利润为-1.30亿元，盈利端显著承压。
    事件点评
    主业板块承压分化，细分品类展现经营韧性。2025年，行业整体需求偏弱背景下公司主业运营承压。切片产品为公司营收第一大板块，全年营收13.21亿元，受需求疲软影响售价下行，营收同比下滑24.32%；锦纶丝板块营收9.87亿元，产品价格同样走弱，营收同比下降26.94%；纺织印染布板块表现相对亮眼，营收同比仅小幅下滑4.96%，毛利率同比提升1.45个百分点，展现较强盈利韧性。区域端来看，境外业务毛利率表现更优，显著高于境内市场水平，海外布局具备差异化盈利优势。
    周期底部蓄力，双赛道结构性机遇凸显。锦纶6切片行业当前整体供过于求，行业盈利与加工费显著承压，2025年国内切片年底产能达671万吨，表观消费量升至610万吨，国内已是全球最大消费市场，全年切片出口量同比大增28.59%，进口量回落至13.1万吨，国产产品全球竞争力持续抬升，进口替代趋势明确。锦纶纤维行业传统需求基本盘平稳，消费升级持续带动高吸湿、抗菌、高强等高附加值差别化产品需求快速扩容，目前国内可规模化量产高端功能锦纶纤维的企业稀缺，高端工程塑料领域仍存较高对外依存度，赛道长期成长与国产替代空间十分广阔。
    全链布局筑牢根基，多维竞争优势凸显。公司具备完整全产业链布局，覆盖锦纶6切片、锦纶丝、纺织印染布全环节，现有锦纶6切片产能18.5万吨/年、锦纶6纤维产能8.5万吨/年，同时布局8万吨/年纤维在建产能。公司研发底蕴深厚，手握百余项专利，多项技术斩获省级、行业级科技奖项，生产技术行业领先。公司扎根珠三角核心纺织产业集群，区位与出口优势突出，境外收入占比持续提升，同时加码10万吨差别化锦纶长丝高端在建项目，综合竞争优势持续加固。
    盈利预测与估值
    预计公司2026-2028年营业收入分别为27.04亿元、34.35亿元44.39亿元，同比增速分别为10.04%、27.02%、29.25%；归母净利润分别为-0.74亿元、-0.70亿元、-0.66亿元，亏损持续收窄，同比增速分别为51.68%、5.82%、6.02%，公司2026-2028年业绩对应PE估值分别为-63倍、-67倍、-71倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；项目投产不及预期风险。

行业周期业绩承压，高端布局延续成长韧性

华鼎股份(601113)
    事件描述
    2026年4月23日，华鼎股份正式发布2025年年度报告，后于2026年4月27日发布2026年一季报。2025年全年，公司实现营业总收入47.26亿元，同比下滑37.16%；归母净利润2.24亿元，同比下滑54.26%；扣除非经常性损益后的归母净利润2.09亿元，盈利端阶段性承压。2026年一季度，公司实现营业总收入11.39亿元，同比下滑1.50%；归母净利润0.09亿元，同比下滑90.78%，扣非后归母净利润0.06亿元，同比下滑93.54%。
    事件点评
    主业经营承压调整，板块盈利结构有所分化。2025年，公司核心锦纶丝产品实现营收46.09亿元，整体毛利率12.38%；建筑配套业务营收逆势增长，毛利率小幅抬升。区域层面，境外业务毛利率达24.10%，显著高于境内的10.24%，海外盈利韧性凸显。2026年一季度，公司锦纶长丝售价同比下滑18.05%，原材料成本同步下行7.83%当期产销基本平稳。
    锦纶行业整体承压，结构性发展机遇凸显。供给端国内产能稳步扩张，全年总产量达472万吨，常规产品同质化、内卷竞争加剧，高端差异化产品开工率维持高位。需求端传统服装领域基本平稳，运动休闲、功能性服饰及新能源、工程塑料等新兴赛道需求快速扩容，成为新增长极。进出口方面，我国锦纶全球龙头地位稳固，全年出口量同比增长17.2%，进口量显著收缩。行业整体库存抬升、负荷同比回落，企业通过减产稳价规范市场秩序，长期看行业将持续向高端化、绿色化、高附加值方向迭代升级。
    多元竞争壁垒筑牢，成长动能持续积蓄。公司深耕锦纶行业二十余年，品牌、技术与产品优势突出，可满足下游多元化定制需求。2025年末，真爱集团及一致行动人持股由15.81%提升至25.08%，股权集中度显著提高，治理决策效率优化。产能端，公司同步推进6.5万吨PA6、6万吨PA66项目，同时规划20万吨功能性锦纶长丝产能，定增落地加持资本实力。依托高端化、绿色低碳布局与完善客户服务体系公司长期发展根基持续加固。
    盈利预测与估值
    预计公司2026-2028年营业收入分别为53.00亿元、59.44亿元66.66亿元，同比增速均为12.15%；归母净利润分别为2.66亿元、3.07亿元、3.51亿元，同比增速分别为19.22%、15.29%、14.34%。公司2026-2028年业绩对应PE估值分别为19倍、17倍、15倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；项目投产不及预期风险。

产能释放盈利提速，全球化布局打开成长空间

亚香股份(301220)
    事件描述
    2026年4月29日，亚香股份正式发布2025年年度报告，并同步披露2026年一季报。2025年，公司实现营业总收入10.35亿元，同比增长29.95%；归母净利润为1.16亿元，同比增长107.60%；扣除非经常性损益后的归母净利润为0.67亿元，同比增长20.51%，盈利端实现高速增长。2026年一季度，公司营收3.18亿元，同比增长21.57%；归母净利润0.16亿元，业绩延续稳健态势。
    事件点评
    主业产销稳健增长，产品结构优化驱动盈利提升。2025年，公司香料、香精制造板块营收10.36亿元，毛利率26.39%，产销规模实现双位数增长。其中天然香料为核心主业，营收5.55亿元，毛利率22.78%，市场需求稳定；合成香料受益于产能释放，营收同比大增122.03%，毛利率显著提升14.53pct，高附加值优势凸显；凉味剂业务经营平稳。区域端，海外业务营收同比增长40.62%，毛利率27.10%显著高于国内，国际化产能布局持续赋能盈利提升。
    香料行业景气上行，亚香股份产能与全球化优势凸显。全球香料香精行业稳步增长，2025年市场规模预计达320亿美元，国内增速领先全球。公司作为细分龙头，现有香兰素及凉味剂等核心产品设计产能合计超5200吨，其中天然香兰素（丁香酚+阿魏酸）产能900吨、凉味剂WS-23产能800吨，合成香兰素产能4000吨。公司与IFF、奇华顿等国际巨头深度绑定，客户壁垒深厚；产能布局上，泰国基地一期已近满产，二期合成香兰素产能顺利投产并贡献盈利，有效规避贸易壁垒；武穴基地预计2026年投产，进一步夯实国内产能，全球化供应体系持续强化，长期成长动力充足。
    研发驱动产品升级，差异化布局打开成长空间。公司2025年研发投入达0.56亿元，研发投入占营收比例达5.41%，持续聚焦生物合成技术构建差异化壁垒。合成香料方面，2025年下半年泰国二期4000吨合成香兰素产能顺利投产，客户导入进度良好。同时，公司持续研发、拓展新产品品类，致力于构建第四大产品体系，2025年，龙涎醚系列等新产品已实现小批量供货，生物合成产品验证有序推进。此外公司将启动泰国三期前期规划，重点布局高附加值生物合成香料，全球化产能与产品矩阵持续完善，长期成长动能充足。
    盈利预测与估值
    预计公司2026-2028年营业收入分别为16.15亿元、20.50亿元26.29亿元，同比增速分别为55.96%、26.98%、28.24%；归母净利润分别为3.10亿元、4.33亿元、6.25亿元，同比增速分别为168.50%39.53%、44.37%。公司2026-2028年业绩对应PE估值分别为14倍、10倍、7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；新产品开发风险；环保风险。