做难的事，做对的事

联影医疗(688271)
    联影医疗成立于 2011 年，是中国大型医疗设备的龙头企业， 产品线覆盖 CT、 MR、MI、 RT、 XR 以及生命科学仪器。 2019-2023 年公司收入年复合增长率达 39.9%。 我们预期公司将受益于中国医疗设备市场扩容及国产替代，同时将持续开拓海外市场。
    深厚技术实力积累， 大型医疗设备高端市场的破局者。 中国大型医疗设备高端市场长期由进口品牌垄断，国产份额较低。联影医疗长期保持高研发投入， 9M23研发费用率达 18.4%。 经过多年研发累积，公司不仅建立了从低端临床到高端科研全覆盖的大型医疗设备产品矩阵， 更持续实现技术突破。我们认为，在部分高端设备领域，联影医疗已跻身国际一流， 乃至引领全球高端医疗设备的发展。 性能方面， 联影医疗的高端 CT、 MR 和 PET/CT 已看齐全球龙头 GE 医疗、飞利浦和西门子医疗 (“GPS”) 的高端产品。 创新突破方面，联影医疗已推出多款“行业首款”超高端设备，如行业首款 75cm 超大孔径 3.0T MR、行业首款可用于全身检查的超高场强 5.0T MR、行业首款具有 4D 全身动态扫描功能的 PET/CT 和行业首款诊断级 CT 引导的一体化直线加速器。
    国内市场持续扩容，中高端市场大有可为。 与海外地区相比， 中国大型医疗设备的人均保有量较低， 中国大型医疗设备市场具备较高成长空间。 根据医工研习社和 OECD 的数据，截至 2021 年底，中国 CT、 MR 和 PET 设备的人均保有量分别为每百万人 34 台、 9 台和 0.6 台，而美国人均保有量分别达到每百万人 43 台、38 台和 5.8 台。此外， 配置证管理的放松、配置证数量的大幅增加以及国务院推动设备以旧换新行动方案的出台都将有效地刺激国内大型医疗设备需求的释放，带动国内中高端医疗设备渗透率的提升，国产龙头联影医疗有望优先获益。
    高举高打加速全球化布局，出海潜力逐渐释放。 2019-2022 年，公司海外收入的年复合增长率达 121.8%，海外收入占比由 3.3%提升至 11.7%。 9M23 公司实现海外收入 10.3 亿元，同比增长 39.7%，海外收入占比进一步上升至 13.8%。联影医疗秉持高举高打的出海战略，利用差异化的创新产品持续突破海外高端市场，高端设备 uCT 960+、 uEXPLORER、 uMR Omega、 uPMR 790 等陆续进驻海外大型医院和研究机构。公司 9M23 的海外收入中，欧美成熟市场占比 47.0%，亚太市场占比 46.8%，海外收入来源分布均衡。我们认为，借助出色的产品力，随着公司全球化运营体系的搭建完善，公司海外业务将持续高速增长。
    首次覆盖给予“买入”评级，目标价 161.42 元人民币。 2023 年，联影医疗实现收入 114.1 亿元，同比增长 23.5%；归母净利润 19.7 亿元，同比增长 19.2%。 我们预计 2023-26 年公司收入和归母净利润将分别实现 25.7%和 24.4%的年复合增长，基于 9 年的 DCF 模型，给予 161.42 元人民币的目标价（WACC: 9.3%， 永续增长率: 4.0%） ，对应 55 倍 2024 年 P/E

2023年年报点评：2023年归母净利润同比+40%，成长空间广阔

双环传动(002472)
    事件:
    2024年4月11日，双环传动发布2023年年报：2023年公司实现营收80.74亿元，同比+18.1%；归母净利润8.16亿元，同比+40.3%；扣非后归母净利润8.03亿元，同比+41.6%，其中2023Q4实现营收22.02亿元，同比+9.4%；归母净利润2.27亿元，同比+31.5%；扣非后归母净利润2.53亿元，同比+34.5%。
    投资要点:
    2023年营收实现较快增长，“乘用车齿轮+商用车齿轮”双轮驱动。2023年公司实现营收80.74亿元，同比+18.1%，实现较快增长，主要系2023年公司重型卡车自动变速箱齿轮业务、新能源汽车齿轮业务等均呈现良好增长态势。分业务来看，2023年公司乘用车齿轮业务实现营收42.2亿元，同比+15.7%；工程机械齿轮业务实现营收6.5亿元，同比-12%；商用车齿轮业务实现营收8.8亿元，同比+71.3%。
    2023年归母净利润同比+40.3%，盈利能力显著提升。2023年公司归母净利润8.16亿元，同比+40.3%。从公司盈利能力来看，2023年公司实现毛利率22.24%（同比+1.17pct），净利率10.33%（同比+1.76pct），期间费用率10.27%（同比-0.58pct），主要系2023年公司持续推动的内部降本增效、自主创新等工作，有效地提升了制造能力，降低了单位成本，毛利率和期间费用率均得到改善。
    “乘用车齿轮+民生齿轮+机器人减速机”齐发力，成长空间广阔。1）乘用车齿轮。在乘用车领域，公司拥有全球领先电动车制造企业、比亚迪、广汽、通用、福特、蔚来、采埃孚、日电产、舍弗勒、汇川、博格华纳等汽车产业链标杆客户，未来乘用车业务有望伴随优质客户快速增长。2）民生齿轮。公司积极投入注塑和相关复合材料齿轮及小总成的研发，相继在智能家居、车载部品等领域的市场份额获得增长，其中扫地机行业市占率增长较快，预计未来民生齿轮将助力公司实现稳定而持续的业绩增长。3）机器人减速机。公司子公司环动科技凭借自身机器人精密减速机的研发能力和批量交付能力，在国内RV减速机的市场占有率持续提升，此外公司已经实现谐波减速机成功供货，产品矩阵不断完善。
    盈利预测和投资评级考虑到公司乘用车齿轮、民生齿轮、机器人减速机业务三大业务未来均有望保持较快增长，我们预计公司2024-2026年实现营业总收入102.46、124.81、143.59亿元，同比增速为27%、22%、15%；实现归母净利润10.19、12.53、14.79亿元，同比增速为25%、23%、18%；EPS为1.19、1.47、1.73元，对应当前股价的PE估值分别为18、15、12倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示原材料价格持续上涨；销量不及预期；新客户拓展不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期。
   

国内汽车弹簧领军企业，乘新能源东风量利齐升

华纬科技(001380)
    深耕弹簧行业近四十年，汽车弹簧业务国内前三
    华纬科技是国内领先的汽车弹簧生产商，综合实力位列国内弹簧行业前三位。其产品主要应用于汽车行业，包括悬架弹簧、制动弹簧、稳定杆和阀类及异形弹簧等。主要客户涵盖优质主机厂和汽车零部件供应商，2022年公司前五大客户分别为比亚迪、吉利集团、一汽东机工、南阳淅减、长城汽车。
    悬杆弹簧:公司营收支柱产品，IPO加码突破产能瓶颈
    悬架弹簧是目前公司收入的最主要来源，2020至2023年占主营业务收入比重由48.06%提升至60.5%，国内市占率分别由10.81%提升至22.25%。公司悬架弹簧主要用于乘用车悬架系统，面向燃油车和新能源车市场，与空气弹簧分属不同赛道。伴随募投项目推进该业务优势或将进一步扩大。
    制动弹簧:大力拓展海外市场，抓住全球化机遇期
    制动弹簧是公司主要的外销产品。尽管制动弹簧产品受限于产能制约，2022年营收阶段性下滑，但外销占比从2021年的74.2%提高至81.3%。随着汽车零部件全球化采购的趋势发展，成本低廉的国产制动弹簧迎来了重要出口机遇期。
    稳定杆:量产初期产能爬坡，有望进入高增长通道
    稳定杆主要用于乘用车悬架系统，由于前期处于研发阶段，导致其产能受限，2023年产能逐步释放，或将进入高速增长期。由于稳定杆和悬架弹簧客户关联度高，优质客户资源或将带动稳定杆业务快速拓展，有望达到与悬架弹簧相近的毛利率和市占率。
    阀类及异形弹簧：业务涵盖多个行业，积极布局工业机器人领域
    阀类及异形弹簧业务涉及汽车、轨道交通、机器人等多个行业。由于公司目前重心位于悬架弹簧，阀类及异形弹簧业务销售金额较为稳定，后续随着募投项目的推进，会逐步扩充产能。公司预计在汽车弹簧、稳定杆产能问题得到缓解后，积极开拓非汽车板块市场，包括工业机器人领域。
    盈利预测与投资评级
    预计2024-2026年公司整体营业收入有望达15.3/19.3/24.3亿元，同比增速为23%/26%/26%，归母净利润有望达2.0/2.6/3.2亿元，对应PE为19/15/12X。考虑公司未来悬架、制动弹簧及稳定杆业务的成长性，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济风险、原材料供应和价格波动风险、技术开发风险、募投项目实施风险、控制权集中风险、汽车行业政策风险、净资产收益率和每股收益下降风险、主观性风险。

京仪装备：国内半导体专用温控/废气处理设备专精特新“小巨人”

京仪装备(688652)
    投资要点
    深耕半导体专用温控/工艺废气处理设备，龙头客户大批量装机形成先发优势，新客户导入及放量顺利。公司主要销售收入来自半导体专用设备产品：2022年，半导体专用温控设备/半导体专用工艺废气处理设备/晶圆传片设备的收入占比分别为56.28%/40.30%/3.42%。2020-2022年，主要客户（指长江存储、中芯国际、华虹集团等存在公开披露产能信息的客户）向公司采购半导体专用温控设备/半导体专用工艺废气处理设备的比例占产能需求量的比例较为稳定，逐年增长，各自整体处于50%-60%/10%-20%区间。同时公司持续积极拓展新客户，2022年度，公司拓展了长鑫集电（北京）存储技术有限公司、芯恩（青岛）集成电路有限公司、上海鼎泰匠芯科技有限公司等超过20家新客户，新客户开拓成效显著。
    凭借早期技术与客户积累把握发展窗口期，不断打磨技术高筑技术壁垒，市占率不断提升。公司成立初期存在一定的技术积累和客户资源积累，后续在晶圆制造技术不断变更迭代及设备国产替代加速的两大市场契机的推动下，公司发展迎来了不可复制的发展窗口期，公司凭借产品性能优势、国产化优势、突出的服务能力等取得或中标长江存储、大连英特尔等行业主要客户订单，后续凭借完善突出的服务能力和持续强大的研发支持，满足客户不断迭代的产品需求，市场占有率逐步提升，2020/2021/2022年公司半导体专用温控设备国内市占分别为22.05%/26.96%/35.73%，半导体专用温控设备国内市占分别为13.66%/15.74%/15.57%，公司是目前国内唯一一家实现半导体专用温控设备大规模装机应用的设备制造商，也是目前国内极少数实现半导体专用工艺废气处理设备大规模装机应用的设备制造商，公司产品技术水平国内领先、国际先进。
    先进制程扩产带来更多设备投资，半导体专用工艺废气处理和晶圆传片设备仍有较大市占率提升空间。受益于先进制程带来更高设备投资等驱动，全球半导体设备有望24年开启新一轮增长，2025年进一步增长，SEMI预计中国大陆将增加其在全球半导体产能中的份额，继续引领产能扩张。公司谨慎性估计2023/2024/2025年国内新增12寸晶圆等效产能分别为548.50/606.39/593.89千片/月。受益于国内晶圆厂扩产，尤其是先进制程的推进，以及公司产品在先进制程的优势（公司半导体专用温控设备产品主要用于90-14nm逻辑芯片以及64-192层3DNAND等存储芯片制造中若干关键步骤的大规模量产；半导体专用工艺废气处理设备产品主要用于90-28nm逻辑芯片以及64-192层3DNAND等存储芯片制造中若干关键步骤的大规模量产；晶圆传片设备产品主要用于90-28nm逻辑芯片制造中若干关键步骤的大规模量产），公司可覆盖市场空间将稳健增长。考虑到公司半导体专用工艺废气处理和晶圆传片设备的国内市场份额较低，未来份额提升亦将带来可观的收入增量。
    盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收7.42/10.37/13.97亿元，归母净利润1.18/1.94/2.62亿元，对应2023/2024/2025年的PE分别为60/37/27倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：贸易摩擦与地缘政治矛盾导致的经营风险；行业政策变动风险；下游扩产不及预期风险；市场竞争风险；技术研发风险。

派格宾持续放量带动业绩高增长，新产品步入收获期

特宝生物(688278)
    投资要点：
    派格宾持续放量带动公司收入快速增长。特宝生物是一家专注于长效重组蛋白药物研发、生产和销售的生物科技公司，目前拥有5款重组蛋白上市产品，包括治疗血液肿瘤相关疾病的特尔津、特尔康、特尔立、珮金，以及治疗慢性病毒性肝炎的派格宾。2023年公司实现营业收入21.0亿元（+37.6%）。业绩同比大幅增长的主要原因是公司核心产品派格宾的持续放量，2023年派格宾收入17.9亿元（+54.2%），已占公司总营收的85%。
    收入规模持续扩大带动费用端快速摊薄，叠加毛利率的一次性提升，使得利润增速高于收入增速。2023年公司归母净利润5.55亿元（+93.5%），扣非净利润5.79亿元（+73.6%）。毛利率达93.3%（+4.4pct），主要系公司和键凯科技的合作到期，公司不再支付相关专利费用。销售费用率40.4%（-5.6pct），我们认为主要系收入规模扩大带来的摊薄效应。管理费用率10.0%（+1.0pct），研发费用率11.0%（+1.1pct）基本保持稳定。得益于上述因素，2023年公司净利率已达26.5%（+7.6pct）。我们认为，未来随着销售费用率的进一步摊薄，公司的净利率还有持续提升的空间。
    慢乙肝临床治愈空间不断扩大，看好派格宾未来持续放量。派格宾是国内唯一上市的长效干扰素药物，目前主要用于治疗一线核苷酸类似物经治后HBsAg<1500IU/ml的慢性乙肝患者（优势患者），这部分患者数量目前约为150-250万人。根据我们测算，派格宾上市以来累计覆盖优势患者数量不超过15万人，渗透率仅为6-10%。我们注意到近期乙肝治疗扩空间和提渗透两个逻辑逐步落地，得益于自上而下的政策和行业利好，我们认为从中心医院到基层的乙肝诊疗有望加速，而作为乙肝一线用药的派格宾放量有望提速。2024年1月李兰娟院士起草的首版《乙型病毒性肝炎全人群管理专家共识（2023）》发布；3月，首版儿童慢性乙型肝炎防治专家共识发布；2023年底，由卫健委牵头的“乙肝临床治愈门诊规范化建设与能力提升项目”出台。
    其他长效重组蛋白产品进入收获期，拉动第二成长曲线。公司长效升白药、生长激素和促红素均进展顺利。长效G-CSF产品珮金已于2023年6月30日获批上市并进入医保，这款产品由复星医药代理销售，半年收入达1006万元。长效生长激素已于2024年1月11日递交上市申请并获得受理。长效促红素已完成II期临床并准备开启III期。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为7.51/10.51/14.38亿元，对应EPS分别为1.85/2.58/3.53元。参照可比公司，我们给予公司1.3倍PEG，对应2024年48倍PE，对应目标价89.20元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：主营产品销售不及预期的风险，药品未能中标及中标价格下降风险，新产品获批不及预期的风险

密尔克卫，2023年业绩回落，2024年Q1同比大增

密尔克卫(603713)
    事件
    近期，密尔克卫发布2023年年报，报告期内，全年实现营业总收入97.5亿，同比去年减少-15.8%；归母净利4.31亿，同比去年下降-28.8%；公司也发布24年一季报，实现营业总收入29亿，同比去年同期增加+23.3%；归母净利1.5亿，同比去年同期上涨+40.6%；
    点评
    密尔克卫是国内领先的专业智能供应链综合服务商，提供以货运代理、仓储和运输为核心的一站式综合物流服务，并基于综合物流服务向化工品分销服务延伸，逐步形成的化工品及新能源行业物贸一体化服务。
    公司在2023年坚持“投资+资源”的双轮驱动的模式充分挖掘产业链价值，实现物流供应链全链路贯通，补齐集团业务短板，加强全球化布局，在新业态启动散装危化品船舶运输，散粉装卸和运输，大幅提升华北地区的物流交付能力，扩充了化学品及快消品分销能力并打造产业联动，进一步增加新加坡的仓储、堆场、罐箱配送及美国末端交付能力。
    2023年因全球运价高位回落，导致公司全球货代业务下滑41%，全球移动交付业务同比下降32%。从毛利看，仓储业务3.3亿、贸易分销2.8亿、货代业务2.7亿、区域内贸交付1.5亿、全球移动交付业务1亿。公司拟在24年利用综合物流和增值服务，打造多产品维度分销，淡化因化工品类的单一性，而造成的周期扰动。
    报告期内，公司完成股权投资总额合计9.69亿元，包括开瑞物流、宝会树脂、金德龙贸易、德鑫海昌、新加坡的SDL和LHN等。这一系列的收购，有望给公司未来的发展，打开新局面，特别是货源种类的丰富、物流在局部区域的执行能力等。
    投资评级
    展望未来，随着需求端缓慢修复，公司在23年投资布局的板块之间，有望形成协同效应。我们首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济不及预期；运费剧烈波动;危化品运营的安全风险；

详解北京银行2023年报：业绩稳健增长，不良率继续下行

北京银行(601169)
    投资要点
    2023年北京银行营收同比增长0.7%，归母净利润同比增长3.5%，营收增速转负为正；净利润增速平稳。具体看，利息净收入同比增-2.2%，增速较3Q23降幅收窄1.7pct；非息同比增10.5%，主要来自于其他非息。
    4Q23净利息收入环比下降1.2%，单季年化净息差环比下行5bp。测算单季年化息差环比下行5bp至1.5%；2023年累积日均净息差较1-3Q23上行154bp至1.5%，资产端收益率下行1bp至3.73%，资产端收益率的稳健得益于公司的消费贷发力；负债端付息率环比上行3bp至2.24%。
    资产负债增速及结构：贷款制造业、基建和消费贷增长较好；存款规模基本稳定。资产端：4Q23信贷单季新增222.9亿，同比少增187.3亿。贷款占生息资产比重较3季度末下降0.8个百分点至54.3%。对公贷款中制造业和平台类贷款贡献明显，个人贷款中消费贷保持较高增速。负债端：4季度存款环比基本持平，单季存款减少3.9亿元，同比少增434.5亿元；存款占比计息负债比重较3季度末降低1.8个百分点至62.2%。
    净非息收入手续费承压，非息增长主要来自其他非息收入贡献。净非息收入同比上升10.5%（VS1-3Q23同比-1.3%），净手续费收入同比-46.9%（VS1-3Q23同比-41.6%），净其他非息收入同比+63.0%（VS1-3Q23同比+34.0%）。
    不良率继续改善，不良生成和关注率略抬升。4Q23末公司不良率1.32%，较3季度末环比下降1bp；测算单季年化不良净生成1.07%，环比上升16bp；关注类贷款占比1.78%，较年中上升28bp；备覆盖率216.78%，环比提升1.55个百分点；拨贷比2.86%，环比持平。
    投资建议：公司当前股价对应2024E、2025E、2026E PB0.45X/0.42X/0.38X。资产质量和扩张动能是前期压制北京银行估值的两大因素，当前，随着不良处置的进展和战略转型的推进，该两大因素已呈现明显向好趋势。同时，北京银行高分红、高股息的特点在当前环境下也成为其重要优势。首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济面临下行压力；公司业绩经营不及预期；研报信息更新不及时。

天合光能：全球光伏组件行业巨头，一体两翼稳步发展

天合光能(688599)
    报告摘要
    公司为光伏组件全球龙头，优势将持续加强。公司深耕光伏业务二十年，是组件行业的龙头企业。2014年，公司单季度组件出货量超过1GW，全年组件出货量首次达到全球第一，实现历史性突破；公司2014-2015年组件出货量位列世界第一，奠定全球光伏组件龙头地位；2016-2023年公司连续位居全球光伏组件出货量前五位，进一步夯实公司全球组件巨头地位，积极拓展相关配套产业，逐步进入光伏分布式系统、光储一体化及相关业务，成为深耕全球的光伏产业领导者之一。
    一体化布局加速，N型产能替代升级。公司不断加强一体化布局，以提升自身在光伏产业链中的自主可控能力，2022年开始，公司在四川与青海均建有硅片产能，完善一体化布局。公司预计2023年底建成硅片/电池片/组件产能50/75/95GW，2024年底建成硅片/电池片/组件产能70/90/135GW，为公司出货量未来的持续增长打下坚实的基础。2023年新建的电池片产能均采用先进TOPCon技术，产能达40GW，是行业领先的TOPCon领导者之一。
    分布式系统、BOS产品两翼并进，多元化业务助力利润增长。分布式系统业务方面，公司出货规模快速增长，2023年上半年，分布式系统销量突破4.5GW，同比增长104.6%，预计随着分布式光伏发展规模的持续增长，公司分布式系统业务仍将为公司贡献可观业绩；BOS产品方面，公司储能产品和跟踪支架产品均为行业领先；2023年，公司储能电芯产能开始逐步释放，随着产能落地，公司将凭借在光伏组件以及跟踪支架的业务优势搭建光储协同驱动模式，推动产业协同一体化的同时优化营收；公司在跟踪支架领域进展显著，天合跟踪已成为总出货量全球前八的跟踪支架制造企业，2022年跟踪支架出货量居全球前十，亚洲第三位。公司多元化业务发展将为公司未来发展提升新的增长极。
    盈利预测：我们预测公司2023/2024/2025年营收为1135/1117/1244亿元，归母净利润分别为55.6/60.2/66.7亿元，EPS分别为2.55/2.76/3.06元，公司当前股价对应预测EPS的PE为9/8/7倍。公司作为全球龙头之一，践行全球化的发展战略及自上而下深度一体化产能布局的战略，后续公司TOPCon电池片产能逐步释放，储能及分布式业务稳步发展，未来公司的龙头优势将持续加强，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：光伏需求不及预期风险；光伏产能出清速度不及预期风险；光伏领先技术快速扩散风险；海外光伏市场贸易壁垒风险；研报使用信息更新不及时风险等。

深度报告：2024年公司持续扩张海澜之家直营店数量，收入规模有望进一步提升

海澜之家(600398)
    投资要点
    打造多品牌服饰生活零售集团，公司具备高分红属性
    海澜之家集团始创于1997年，前身为“江阴市第三精毛纺厂”，2014年通过凯诺科技股份有限公司重组上市。公司是拥有男装、女装、童装、职业装及生活家居等多个品牌的服饰生活零售集团。主品牌海澜之家诞生于2002年，旗下其他品牌有海澜优选、OVV、黑鲸、英氏、HEAD以及海澜团购定制。2019-2022现金分红分别为12.15/11.06/22.03/18.57亿元，现金分红比率分别为37.83%/61.97%/88.43%/86.18%。
    加盟店所有权与管理权分离，销售层级扁平
    海澜之家不设各级代理，所有加盟商均就每个加盟店直接与公司签订《特许经营合同》，直接面向消费者，形成了“供应商—海澜之家—门店—消费者”的扁平化销售层级。加盟商自筹资金、以自身名义办理工商税务登记手续设立加盟店，加盟商拥有加盟店的所有权，为保证海澜之家全国统一的营运管理模式和品牌形象，门店的具体经营管理由海澜之家全权负责。海澜之家的加盟模式大幅降低了加盟门槛，加盟商无需具备服装行业从业经验，只需要承担加盟租金或折旧和相关费用。在此模式下，可以最大程度的加速海澜之家的营销网络布局。
    “可退货为主，不可退货为辅”的采购模式，公司及加盟商不承担存货滞销风险
    可退货模式下，公司与供应商签订附滞销商品可退货条款的采购合同，产品实现销售后，逐月与供应商进行货款结算，适销季结束后仍未实现销售的产品，可剪标后退还给供应商，由其承担滞销风险。公司存货结构中，可退货商品比例逐年提升，由2018年的55.89%提升至2022年的71.68%。门店在销售商品时，不必在商品价格上增加库存风险溢价，可以降低商品零售价，让利消费者。同时，商品的高性价比又能够促进销售，从而形成良性循环。
    投资建议
    公司是国内男装龙头企业，计划新增1000家主品牌直营店。我们预计公司2023-2025年归母净利润为29.41/32.53/38.48亿元，同比增长36.46%/10.52%/18.38%，对应EPS为0.61/0.68/0.80元。采用PE估值法，参考可比公司估值，给予公司2024年14.2倍PE估值，目标价9.62元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    消费复苏不及预期风险、海外发展不达预期的风险、新品牌发展不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动的风险。

继续聚焦煤炭主业，看好中长期投资价值

山煤国际(600546)
    事件描述
    公司发布2023年年度报告：报告期内公司实现营业收入373.71亿元，同比-19.45%；归母净利润42.60亿元，同比-38.53%；扣非后归母净利润44.09亿元，同比-38.23%；经营活动产生的现金流量净额59.85亿元，同比-58.07%；基本每股收益为2.15元，同比-38.57%；加权平均ROE为28.51%，同比减少23.32个百分点。
    事件点评
    继续聚焦煤炭主业，煤价下行影响业绩。公司非煤板块基本出清，公告继续聚焦煤炭开采、销售主业，业绩随煤炭价格及毛利率水平弹性较大。2023年受国内保供及进口增量较大等影响，国内煤价回落。秦皇岛港动力末煤Q5500、主要港口焦煤平均价同比分别变化-23.99%和-17.54%。公司煤种以贫煤为主，主要作为配焦用煤和动力煤。2023年山西省贫瘦煤平均价1570元/吨，同比-17.81%。
    安监影响，自产煤产、销有所减少；进口增加，贸易煤有所增量。2023年公司实现自产煤产量3898.37万吨，同比-3.92%；销量3485.99万吨，同比-5.68%；实现贸易煤销量1764.54万吨，同比+4.29%。2023年以来国内进口煤炭同比增速较大，公司拥有煤炭进出口贸易权限，贸易量有所增长。2023年自产煤吨煤售价682.66元/吨，同比-16.6%；吨煤毛利401.78元/吨，同比-26.32%；毛利率58.85%，同比降低7.76个百分点。贸易煤平均吨煤售价731.73元/吨，同比-20.83%；吨煤毛利31.73元/吨，同比-10.22%；毛利率4.34%，同比提高0.51个百分点。自产煤吨煤成本上涨主要是因成本核算口径的调整，自产煤的港杂费和铁路发运费原本核算在煤炭贸易中，调整后核算到了煤炭成本中。
    公司分红比例承诺较强，看好长期投资价值。公司鑫顺、庄子河煤矿2024年产量将继续释放，将部分弥补河曲露天矿产量损失，且公司作为山西焦煤集团动力煤平台，未来将持续关注集团内部或省外资源并购机会。另外，2023年利润分配方案为每10股派发现金红利6.5元（含税），合计派发12.89亿元（含税），约占归母净利润的30.25%，以4月12日收盘价15.46元计算股息率为4.20%。据公司2023年3月发布的《2024年-2026年股东回报规划》，2024-2026年拟分配股息不少于当年实现的可供分配利润的60%。即使当前淡季煤价下，公司盈利能力仍然较强，后期随着分红比例提高，股息率仍有提升空间，我们看好公司中长期投资价值。
    投资建议
    预计公司2024-2026年EPS分别为2.11\2.19\2.32元，对应公司4月12日收盘价15.46元，2024-2026年动态PE分别为7.3\7.1\6.7倍。公司2024年煤炭产量计划比2023年减少，营收及归母利润可能受一定影响；但我们预计煤价中枢维持一定高位，公司归母利润规模仍较高，且根据分红规划，2024-2026年分红比例有提高空间，我们看好公司中长期投资价值。首次覆盖，给予“增持-A”投资评级。
    风险提示
    1）宏观经济增速不及预期风险；煤炭行业与宏观经济发展密切相关，目前国际环境复杂严峻，国内经济修复面临挑战；2）煤炭价格超预期下行风险；2024年一季度以来国内煤炭均价继续下行，若后期需求不及预期，则煤价有进一步下行风险；3）安全生产风险；煤炭行业为高危行业，部分煤矿地质条件相对较差、生产系统复杂、各类自然灾害加剧、安全生产基础薄弱，未来或面临一定安全生产风险。

2023年稳健增长、持续高分红，多项业务助力高质量发展

洪城环境(600461)
    事件：公司近日发布2023年年报，期内实现营收80.48亿元，同比+3.43%，实现归母净利润10.83亿元，同比+12.59%。公司2023年度拟以现有总股本11.31亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利4.76元（含税），共计派发现金红利5.42亿元，占2023年归母净利润的50.02%。
    2023年主营业务稳健经营，盈利能力稳步提升。公司发展立足南昌、深耕江西、辐射全国，以自来水、污水处理、燃气能源、固废处置、工程等业务为主导，带动环境全产业链集群建设，形成协同发展的聚合效应。2023年，公司各项业务稳步增长，自来水/污水处理/燃气销售/固废处理等业务分别实现营业收入9.65/23.98/30.03/7.67亿元，毛利率分别为44.67%/41.54%/9.85%/41.38%，较2022年同比+2.71/+0.31/+4.53/-2.51个百分点。从销售数据上看，2023年，公司自来水销售量39570万立方米，同比+0.37%；污水处理量116123万立方米，同比+0.91%；天然气售气量52462万立方米，同比+2.30%；垃圾焚烧发电量43914.91万千瓦时，同比-6.30%；垃圾渗滤液、浓缩液处理量41.59万吨，同比+22.25%。公司各项业务保持良好的发展势头，资产状况良好，截至2023年底，公司净资产为89.65亿元，同比+10.18%。
    2024-2026年现金分红比例承诺不低于50%。2023年公司共分配现金股利5.42亿元，占2023年归母净利润的50.02%，剩余24,98万元未分配利润结转到2024年度。公司发布未来三年(2024-2026年)分红规划，若无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，2024-2026年公司每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的合并报表归属母公司股东净利润的50%。
    立足南昌发挥区域龙头优势，多项业务助力高质量发展。
    供水及污水处理业务：公司拥有南昌市城市供水特许经营权，设有水厂11座、供水管网8000余公里、服务人口400万。公司积极推动老旧小区户表改造及农改水项目，布局直饮水新赛道，争取2024年底建成100个直饮水项目，实现直饮日供水量达400吨的目标。公司拥有污水处理厂108座，江西省市场占有率超80%。2023年公司污水处理总设计规模为369.85万立方米/日，完成了进贤县、安义县、崇仁县、南昌县等一批“厂网一体化”网点布局，共计投资37亿多元，实现从源头治理到终端处置的闭环，稳步推进污水处理厂“厂网一体化”、“供排水一体化”污水系统综合环境整治工程。
    能源燃气业务：公司旗下燃气集团是江西省用户规模最大的城市燃气运营商，天然气用户132.86万户、燃气管网长7414公里、气化率82.3%。公司在发展燃气传统业务的同时积极探索“燃气＋新能源”的双能源合作的洽谈模式。2024年，公司将云湾站打造成“油、气、电、光伏”四位一体的综合能源示范点并建成投产运营，争取完成总装机容量100兆瓦的光伏电站建设，推动企业绿色低碳发展。
    固废处置业务：通过存量整合+大固废业务，固废业务增长动力充足。公司一方面进行存量整合，保持垃圾焚烧、热电联产、浓缩液、渗滤液、餐厨垃圾处理等各项业务联动机制，挖掘出新增长空间；另一方面，积极对外寻求新的固废项目，完善固废产业体系，为大固废业务提供持续增长动力。
    投资建议：基于目前经营业务及未来公司发展情况，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为11.65/12.93/14.28亿元，对应EPS为0.95/1.05/1.16元，对应当前股价PE为10.8/9.7/8.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：水价调价与收费风险、燃气顺价不及时风险、市场不确定性增加风险等。

23年年报点评：23Q4收入提速，遮阳成品出海零售贡献新增量

西大门(605155)
    事件：近期公司发布2023年年报。2023年收入6.4亿元/同比+27.7%，归母净利润0.91亿元/同比+11.1%；单Q4收入1.9亿元/同比+39.8%，归母净利润0.15亿元/同比-7.9%。
    乘跨境电商红利，遮阳成品快速增长。1）分产品，遮阳面料/遮阳成品收入分别同比+10%/+133%至4.7/1.5亿元，其中阳光面料/遮光面料/可调光面料收入分别+14.0%/-1.1%/+25.5%至1.8/1.8/1.1亿元。遮阳产品作为公司产业链向前端延伸的战略产品，收入高速增长主因海外线上业务的快速放量。2）分渠道，境外/境内收入分别同比+36%/+13%至4.2/2.1亿元，境外收入领跑主因成品+跨境电商业务快速增长。
    产能利用率+高毛利成品业务占比提升带动毛利率向上，品牌营销投放力度加大致利润率波动。1）毛利率：23年毛利率同比+4.4pct至38.7%，其中遮阳面料/遮阳成品毛利率分别同比+3.9/2.4pct至36.5%/46.6%，遮阳面料毛利率提升主因订单需求带动产能利用率提升；此外成品业务势头强劲带动遮阳成品收入占比提升。2）费用端，销售/管理/研发费用率分别+5.1/-0.5/+0.2pct至14.9%/6.0%/4.0%，其中销售费用率提升主因公司积极拓展跨境2C出海，为促进销售而加大电商平台、广宣及展会的投放力度；3）净利率：23年归母净利率同比-2.1pct至14.3%。
    遮阳行业小而美细分赛道，海外需求主导，景气度向上。海外的功能性遮阳材料市占率达到70%以上，更换频次高且需求稳定。国内的建筑遮阳行业起步较晚，渗透率不到5%，成长空间大。国内遮阳面料参与企业众多且竞争激烈，格局较为分散，头部企业以出口为主，其中第一梯队企业具备优质的生产力和高质价比产品，以2B/2C方式出海有望获得更大的增长空间。
    盈利预测与投资建议：公司深耕功能性遮阳材料的研发、生产和销售，作为国内功能性遮阳材料的龙头企业，生产工艺成熟、产品矩阵完备，过去代工积累了丰富的生产经验。公司顺应中国供应链出海的趋势，借助跨境电商平台的快速崛起，布局成品业务打造第二增长曲线。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为1.15/1.58/2.03亿元，当前股价对应的PE分别为16/12/9倍，给予“买入”评级。
    风险提示：跨境电商拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等

公司事件点评报告：立志打造行业领先的时空信息技术服务商

天润科技(430564)
    事件
    公司近期发布2023年业绩快报：报告期内公司实现营收1.56亿元，同比下降30.14%，实现归母净利润650.17万元，同比下降85.06%，实现扣非后的归母净利润亏损645.46万元，2022年同期为3251.87万元。对此，我们点评如下：
    投资要点
    业绩短期有所承压，在手订单充足静待拐点出现
    2023年公司实现营收1.56亿元，同比下降30.14%，实现归母净利润650.17万元，同比下降85.06%，实现扣非后的归母净利润亏损645.46万元，2022年同期为3251.87万元，业绩下降主要是因为：1）下游客户政府部门或企事业单位受行业环境影响，部分项目招投标延期、验收延迟；2）加大研发、人员、软硬件等投入，导致期间费用增加较多；3）受整体经济环境影响，计提的资产减值准备有一定增加。但目前公司在手订单充足，且近期取得多项中标，预计随着推迟的项目招投标及验收逐步开启，静待业绩回升。
    立志于打造行业领先的时空信息技术服务商，业绩稳步增长
    公司成立于1999年，立志于打造成为行业领先的时空信息技术服务商，主营“遥感与测绘地理信息数据服务”和“空间信息系统开发应用与集成服务”两大业务，为新型智慧城市建设、自然资源调查监测、国土空间规划、智慧乡镇、智慧林业、公共安全与应急保障等领域提供高质量的空间信息产品和系统开发技术服务。公司围绕数字中国、数字经济、信创等方向，持续深耕遥感应用、数字孪生和智慧应用等领域。受益于时空行业的发展，公司营收从2018年的8807万元增长到2022年的2.23亿元，CAGR为26.20%，对应的归母净利润也从1134万元增长到4350万元，CAGR为39.95%。业绩实现稳步增长。
    时空信息产业前景广阔，公司竞争优势明显
    在数字经济快速发展的背景下，地理信息技术作为数字经济的核心引擎之一，具有广阔的发展前景，根据中国地理信息产业协会数据，2021年我国地理信息产业总产值达到7524亿元，增速达9.2%，预计到2025/2030年行业规模将达到1.1/1.8万亿元，未来发展前景广阔。公司2022年被评定为中国地理信息产业百强企业，在行业内优势明显：1）资质优势：先后取得拥有测绘甲级资质、土地规划资质、林业调查规划设计资质、地质灾害防治资质等；2）技术优势：具有集成卫星、飞机、车载雷达等设备技术应用的天空地一体化多源协同优势以及从数据处理到集成应用全链条贯通的纵向一体化优势；3）市场优势：公司目前已拥有二十余家分、子公司，并在香港设立分支机构以拓展国际化业务等。公司凭借着竞争优势，持续巩固夯实主业，同时研究人工智能、元宇宙等与空间信息技术的融合，打造新的业绩增长点。
    股权激励绑定员工利益，利于公司长期发展
    2022年10月31日，公司向26名激励对象授予限制性股票46万股，授予价格3.87元/股，向79名对象授予158万份股票期权，期权行权价格5.42元/股。激励对象总共84人，占员工总人数的14.71%，股权激励将员工与公司利益绑定在一起，利于公司长期发展。
    盈利预测
    预测公司2023-2025年净利润分别为0.06、0.37、0.42亿元，EPS分别为0.09、0.49、0.56元，当前股价对应PE分别为114、20、18倍，我们看好时空信息行业的发展前景以及公司的竞争优势，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。
    风险提示
    行业发展不及预期的风险、竞争加剧的风险、公司订单获取及执行低于预期的风险、研发低于预期的风险、信用减值超预期的风险、股权激励目标无法完成的风险、宏观经济下行风险等。

年报点评：米兰纳快速增长，整装持续发力

索菲亚(002572)
    事件：
    公司发布2023年年度报告。2023年全年实现营业收入116.66亿元，同比增长3.95%，实现归母净利润12.61亿元，同比增长18.51%，扣非归母净利润11.35亿元，同比增长21.06%；经营活动产生的现金流量净额26.54亿元，同比增长94.69%；基本每股收益1.38元，同比增长17.95%；加权平均净资本收益率20.87%，同比+2.65pct；拟向全体股东每10股派发现金红利10元(含税)，股利支付率75.46%，预计分红总额9.52亿元。
    其中2023Q4，公司实现营业收入34.65亿元，同比增长5.37%，归母净利润3.09亿元，同比增长18.40%。
    投资要点:
    收入利润双增长，利润增速高于收入增速。公司持续深化“多品牌、全品类、全渠道”战略，收入实现增长；利润增幅高于收入主要系原材料价格下降及降本增效措施成果显著，2023年主要原材料采购价格有所下降，叠加公司推行降本增效，使板材利用率提升、制造费用率下降，因此利润实现双位数增长。
    分产品来看，木门收入实现高增长。衣柜及配套产品、橱柜及配件、木门分别实现收入94.11、12.44、5.89亿元，分别同比+2.54%、-2.23%、+35.73%。公司在品类维度不断扩充，整家战略助力木门品类快速增长，其中索菲亚品牌木门业绩增速达47.33%。
    分品牌来看，主品牌索菲亚单价收入双提升，米兰纳品牌快速扩店且收入增长显著。索菲亚、米兰纳品牌分别实现收入105.52、4.72亿元，分别同比+10.96%、+47.24%。索菲亚品牌在整家定制3.0战略的迭代下，进行康纯整家环保升级，开拓橱柜、卫浴、门窗和墙地市场，拥有经销商1812位，专卖店2727家，工厂端平均客单价19619元，同比增长6.30%。米兰纳品牌下沉蓝海市场，升级“新一代·5A硬核整家”战略，三年内营业门店数量迅速突破500+，共有经销商514位，专卖店514家，覆盖了全国95%以上的地级市；工厂端平均客单价13934元，同比增长6.57%，累计已为10万多个家庭提供了个性化定制服务。司米品牌全面推进从整体厨房向高端整家定制转型战略升级，品牌、招商大力改革，拥有经销商222位，专卖店249家，经销商和索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，终端门店正逐步向整家门店转型。华鹤品牌打造具有东方意境的门墙柜一体化模式高端整家定制，共有经销商276位，专卖店277家，2023年实现营业收入1.63亿元。
    分渠道来看，积极拥抱整装渠道，整装持续发力收入高增。经销商、直营、大宗渠道分别实现收入96.27、3.15、14.51亿元，分别同比4.36%、+13.58%、-4.86%。整装渠道是公司重点发力的新渠道，通过推出专属产品和价格体系，与零售渠道形成差异，从不同角度开拓市场，公司在全国范围与实力较强的家装企业开展合作，同时鼓励和推动各地经销商与当地小型整装、家装公司、设计工作室进行合作，实现与家装企业的相互导流和合作共赢。2023年公司整装渠道实现营业收入同比增长67.52%，已合作装企数量221个，覆盖全国185个城市及区域。
    前瞻性布局存量房市场，着手产品与渠道部署。根据住房和建设部公布数据，2023年1-11月全国二手房交易量占全部房屋交易量的比重达到了37.1%。据贝壳研究院测算，2023年全国二手房市场成交面积约5.7亿平方米，同比增长44%。存量房的改善型家装需求为整家定制行业带来新的发展机遇。在产品端，公司自2022年开始逐步推出索菲亚橱柜、系统门窗、卫浴等全新品类，抢占旧改流量中的高频需求产品，通过产品迭代升级、系统提效、产能扩充、物流整合等提高供给效率；在渠道端，公司不断增强与装企的合作，通过公司直营整装与经销商合作装企等方式加大对前端流量的渗透，打造装企渠道的整家定制模式，并在2023年开发出毛坯拎包、拎包2.0等全新业务模式，以用户为中心，以社区服务中心为支撑，提供全装修生命周期产品及服务。
    通过推行“降本增效”，盈利能力明显提升。2023年公司综合毛利率为36.15%，同比+3.16pct；净利率为11.34%，同比+1.76pct；加权平均净资本收益率20.87%，同比+2.65pct。公司通过在生产经营的各个环节推行“降本增效”、流程体系优化工作以及对组织团队的精细化管理，公司在组织效能得到提升，板材利用率、生产效率、供应链效率均显著提高，叠加原材料价格同比回落，使得公司毛利率进一步提升。费用率方面，2023年期间费用率为20.26%，同比-0.24pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为9.66%、6.60%、3.54%、0.46%，分别同比-0.28、-0.15、+0.35、-0.16pct，公司持续加大研发投入，保证研发生产一体化优势。现金流方面，经营活动现金净流量66.17亿元，同比增长73.07%，主要系公司销售量增加，资金回笼速度较好。
    进一步提高分红比例，分红率达75.46%。拟向全体股东每10股派发现金红利10元(含税)，分红率由59.69%上升至75.46%，分红总额预计达9.52亿元，分红总额逐年提升，4月12日收盘价对应股息率6.23%。公司持续以稳定的盈利质量高比例回馈股东，分红回报股东意愿较强。
    首次覆盖给予公司“增持”评级。预计2024年、2025年、2026年公司可实现归母净利润分别为14.43亿元、16.15亿元、17.85亿元，对应EPS分别为1.50元、1.68元、1.85元，按4月12日16.05元/股收盘价计算，对应PE分别为10.71倍、9.57倍、8.66倍。公司2023年对恒大集团应收账款高比例计提坏账准备，基本消除对以后年度影响，考虑到家居行业未来整家定制的发展趋势，对设计、供应链、规模化柔性制造能力提出更高要求，行业门槛将逐步提升，龙头企业市占率将进一步提升，公司是定制家居优质龙头企业，未来有望受益行业发展趋势；国家在地产及消费方面的鼓励支持政策持续发布落地，有望带动家居消费，家居企业估值有望得到修复。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧；房地产景气度不及预期；原材料价格大幅波动；渠道拓展不及预期。

Q4业绩超预期，汽车主驱模块持续放量

斯达半导(603290)
    投资要点
    Q4毛利率超预期，盈利能力持续改善。公司2023年实现营收36.63亿元，同比+35.39%；归母净利润为9.11亿元，同比+11.36%；全年毛利率为37.51%，同比-2.79%。单季度来看，Q4营收10.44亿元，环比+12.14%；归母净利润2.52亿元，环比+10.53%，毛利率40.47%，环比+3.88%。
    下游应用多点开花，全年配套新能源车超200万套。公司下游主要分为三类，新能源行业实现营收21.56亿元，同比+48.09%，其中公司生产的应用于主电机控制器的车规级IGBT模块持续放量，合计配套超过200万套新能源汽车主电机控制器；工业控制和电源行业实现营收入为12.79亿元，同比+15.64%；变频白色家电及其他行业实现营收2.03亿元，同比+69.48%。
    海外市场进展顺利，新增多个项目定点。2023年子公司斯达欧洲实现营收3.11亿元，同比+226.66%；斯达欧洲以外的出口业务实现营业收入0.77亿元，同比+70.88%。截至目前，公司新增多个IGBT/SiCMOSFET主电机控制器项目定点，在海外新能源汽车市场逐步放量。
    受益800V高压趋势，SiC MOSFET大批量装车应用。随着800V高压平台车型逐步进入量产阶段，公司新增多个使用车规级SiC MOSFET模块的800V系统主驱项目定点，2024-2030年SiC MOSFET模块销量将持续增长，贡献营业收入。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润11.4/14.4/17.7亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    新能源汽车市场波动风险；行业竞争格局加剧风险；产品推广不及预期。

点评报告：投资人工智能机器人厂商1X，Open AI加持下提升具身学习效率

中坚科技(002779)
    事件：
    公司发布公告：公司通过全资子公司TOPSUN USAINC.（“中坚美国”）与兆新股份旗下香港兆新共同投资设立海外SPV公司，用于投资1XHoldingAS公司。
    观点：
    1X系全球首家实现商用的通用机器人厂家，产品已稳定出货欧美客户。1X前身Halodi Robotics于2014年成立于挪威，2020年成功获得来自美国安保服务龙头公司ADTSecurity Services的140台人形机器人订单，在全球范围内率先实现商用。意大利包装公司Altopack和挪威本土科技公司Norwegian Strongpoint也是1X重要客户。1X主要有两款人形机器人产品，分别为轮足机器人EVE和双脚机器人NEO，EVE是目前稳定出货、供应给客户的型号，NEO则仍在研发过程中，预计于2024年年中正式发布。
    1X机器人通过AI技术实现真正自主运行，已获OpenAI连续两轮投资。2023年3月，1X获得2350万美元A2轮融资，领投方为OpenAI旗下Startup基金以及著名风投老虎全球（Tiger Global），OpenAI还向1X提供了人工智能芯片支持。2024年2月，OpenAI在1X的B轮融资中继续追加投资1亿美元，以示对1X的看好。
    1X之所以能够得到OpenAI如此青睐，是因为将具身学习的理念贯穿在研发过程中：要求机器人产品能够无操控自主运行、并通过大量重复操作提高运动的准确性和安全性，从而在本质上实现机器人的“类人性”，而这需要人工智能为机器人提供学习内核。在1X近日公开发布的一段产品演示视频中，数十台EVE机器人在进行捡拾物体、开闭门等动作，这些动作的完成均基于完全的“端到端数据”，即完全自主运行，无远程操控和电脑编程控制。OpenAI的资金与技术支持，将帮助1X更好实现其愿景。
    盈利预测及投资评级：出于谨慎性原则，暂不考虑此次投资带来的业绩增厚，我们预计公司2023-2025年分别实现归母净利润0.49亿元、0.86亿元、1.26亿元，对应PE分别为96.01、55.15、37.6倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：上游原材料价格大幅度波动；海外新市场拓展不及预期；地缘政治风险；宏观经济不及预期；所引用数据来源可能存在错漏或偏差。

“新品种、新科室、新剂型”三因素叠加，麻醉龙头前景可期

人福医药(600079)
    事件描述
    2023年3月29日，公司发布2023年年报。23年公司营入245.25亿元（+9.79%）；实现归母净利润21.34亿元（-14.07%），主要系上年同期公司出售资产实现的非经常性损益高于本报告期所致；实现归母扣除非净利润18.22亿元（+17.72%）。
    事件点评
    归核聚焦制药主业，仿创结合加速出海。公司是神经系统、甾体激素类、维吾尔民族药等领域的龙头药企。23年医药制造收入130.11亿元（+13.33%），医药批发及相关业务收入112.94亿元（+5.96%）。随着公司剥离地产等非药业务，负债大幅降低，23年负债率44.49%（-5.70pct）。制药主业盈利优势逐步显现，23年毛利率45.81%（+2.28pct），扣非净利率7.43%（+0.5pct）。公司海外仿制药拓展已见成效，23年海外仿制药收入约20.30亿元（+14%），已获得100多个FDA批准的ANDA文号，稳步推进国际化发展战略。
    子公司特色品种格局良好，核心业务稳步增长。各子公司特色药品市占位居前列，重点药品增长持续带动业绩。宜昌人福瑞芬太尼、氢吗啡酮等麻醉药推广顺利，带动业绩稳健增长，23年收入80.6亿元（+15%）。葛店人福米非司酮制剂、黄体酮原料药等甾体激素类药物位居行业前列，23年11.9亿元（+18%）。新疆维药拥有复方木尼孜其颗粒、祖卡木颗粒等民族药特色品种，市场覆盖率提升带动业绩高速增长，23年收入10.0亿（+37%）。
    宜昌人福多科室扩张驱动业绩，麻醉新品种+大麻醉布局打开市场。老龄化及麻醉诊疗舒适化趋势下，ICU、肿瘤科，腔镜等科室院内麻醉用药需求旺盛。2023年子公司宜昌人福麻醉药收入约67亿元（+16%），非手术科室收入20.3亿元（+39%）。各科室广泛应用的芬太尼类、氢吗啡酮、纳布啡、阿芬太尼等品种仍有增长潜力。随着瑞马唑仑、羟考酮、罗库溴铵等十多个新产品上市，麻醉产品从院内麻醉镇痛扩展到口服癌痛镇痛、镇静、肌松等领域，公司持续受益于大麻醉市场扩容与新药上市带来的增长红利。
    投资建议
    建议：舒适化诊疗加速推广，麻醉药多科室放量驱动业绩。瑞芬太尼、氢吗啡酮增量空间大，麻醉新药阿芬太尼、瑞玛唑仑放量迅速。预计公司2024-2026年营收分别为268.87\293.02\317.72亿元，同比9.6%\9.0%\8.4%。归母净利润24.79\28.54\32.47亿元，同比16.1%\15.1\13.8%。对应公司4月12日收盘价18.44元，2024-2026年PE分别为12.1\10.5\9.3，首次覆盖，给予“买入-B”评级。
    风险提示
    麻醉药品壁垒减弱的风险。麻醉药品的政策管制高于其他药物，若后续管理方式变动，不能排除集采的风险。
    新药推广不及预期。人福医药的有镇痛、镇静药物药物有优势，医生对传统麻醉药已有非常好的使用基础和习惯，推广进度存在不及预期的风险。
    新药研发风险。医药行业属于技术主导型行业，具有技术进步快、产品更新换代快的特点，药品开发投入大、周期长、环节多，对企业的产品基础、研发技术、研发投入、人才储备要求非常高，不能保障在药品开发上及时投入足够的资金、人力、物力，或发生技术泄密事件，将严重影响公司研发项目的推进。随着新药获批难度的加大和疾病复杂程度的提高，新药研发的难度增加，新药审批要求更加严格，相关政策发生较大改变，新药研发可能面临开发进度缓慢或上市后收益不及预期的风险，进而影响公司的业务开展和盈利能力。
    汇率波动风险。近年来公司面向全球医药市场进行产业布局，海外业务现已覆盖了欧美成熟市场以及南美、东南亚、中亚、西非、东非等新兴市场，因此人民币对外币，尤其是对美元汇率的波动会对公司的产品价格、采购成本和汇兑损益等产生较大的影响。
    大股东股权冻结、处置、变更等带来的风险等。公司控股股东当代科技所负数额较大债务，其持有公司股份已全部被冻结或标记，目前不会导致公司控制权发生变更，如后续相应股份涉及处置，可能会导致公司股权结构发生变动，带来相应风险。

年报点评报告：海内外需求共振，高分红延续

华明装备(002270)
    事件：
    2024年4月10日，公司发布2023年年报，2023年实现营收19.6亿元，同比+14.6%。归母净利润5.4亿元，同比+50.9%，其中，2023Q4单季营收5.1亿元，同比-1.0%；归母净利润0.8亿元，同比+14.7%。
    观点：
    2023年公司营收、净利润均创历史新高。分业务来看，电力设备/数控成套加工设备/电力工程业务分别实现营收16.3亿元/1.6亿元/1.2亿元，同比分别+20.5%/+7.7%/-29.3%；分区域来看，国内/海外分别实现营收16.9亿元/2.7亿元，同比分别+8.2%/+79.2%，海外业务实现快速增长。公司2023年度提前完成了前期制定的在2025年之前实现扣非净利润5亿元的业绩目标，并制定了未来4年内净利润在2023年基础上实现翻倍的新目标。
    毛利率提升，费用持续下降。得益于产品结构改善和海外收入提升，2023年公司毛利率52.23%，同比提升2.93个百分点；受美元存款利率提升的影响，利息收入完全覆盖利息费用，公司财务费用大幅下降2054.8万元；同时销售费用率持续下降，2023年同比下降0.87个百分点至10.83%。
    积极布局东南亚、美国、欧洲，出口有望成为快速增长点。公司已在新加坡设立子公司，并正积极组建本地化团队，服务于东南亚市场，力争在未来2-3年内取得显著突破；公司已经积极融入美国市场并陆续获得了数批订单，同时积极在美国寻求产能布局的机会；公司也将着力在欧洲拓展新的销售渠道，深度融入当地市场，与当地的变压器客户共同参与欧洲的能源革命及电网升级改造。
    高分红延续，2023年预计分红7.4亿，股利支付率预计达136%。2023年公司拟派发现金红利4.9亿元，每股分红0.55元；此前2023年9月已派发现金红利2.4亿元，每股分红0.27元。2023年度公司合计现金分红7.4亿元，同比增长2亿元，股利支付率达到136%。
    盈利预测和投资评级：公司是具备全产业链生产能力为国内变压器分接开关龙头，有望受益于海内外需求增长。预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.64/8.03/9.77亿元，对应2024-2026年PE分别为25/20/17倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；海外市场拓展不及预期；特高压产品应用推广不及预期；国网投资不及预期、不可抗力风险等。

全球氨基酸行业龙头，多品类布局持续发力

梅花生物(600873)
    主营氨基酸产品， 产能全球领先。 公司产品以氨基酸为主、 兼顾多品类发展， 形成了动物营养氨基酸、 鲜味剂产品及人类医用氨基酸、 胶体多糖等多个优势产品为核心的业务结构。 截至2022年， 公司赖氨酸、 味精产能分别达百万吨级、 苏氨酸30万吨， 苏氨酸、 赖氨酸产能均居行业第一，其他淀粉副产品、 肥料产品、 胶体多糖、 医药类产品产能规模均居行业前列。
    全球氨基酸需求稳定增长， 豆粕减量替代推动饲料氨基酸添加需求。根据Imarc Group数据， 2021年全球氨基酸产量突破1000万吨， 预计2022-2027年全球氨基酸产量年均复合增长率将保持在4.7%， 2027年产量将达到1380万吨， 全球氨基酸市场需求稳定增长。 同时饲料中玉米豆粕减量替代需加大饲料氨基酸的添加量， 豆粕减量方案有望进一步增加饲料类氨基酸的需求。
    传统主业巩固规模及成本优势， 多产品布局持续发力。 1)坚持持续的研发投入， 带来技术指标的持续优化和转化效率的提升， 优化工艺流程实现降本。 2)公司拥有资源综合利用一体化生产线， 实现能源的梯级循环利用进一步降低成本。 3)公司毗邻原材料产地的基地布局， 通过预测市场趋势， 寻找采购时机， 制定最优的采购策略， 降低采购成本。 在做大做强赖氨酸、 味精、 苏氨酸产品的同时， 兼顾多品类发展， 黄原胶、 医药氨基酸等产品持续发力， 打造业绩新增长点。
    持续分红和回购， 打造价值投资企业。 公司实施积极的利润分配政策，2016-2022年公司累计发放现金分红70.97亿元， 占期间归母净利润总和的59.16%， 同时持续以自有资金实施股份回购， 2019年至今已实施5次回购，累计回购支付金额22.39亿元， 累计回购数量2.75亿股， 未来公司仍将利用现金分红加回购注销的方式提高股东回报。
    盈利预测与投资建议： 预测公司2024-2026年营业收入分别为278.26、289.32和309.58亿元， 归母净利润分别为32.15、 36.08和38.59亿元， 对应EPS分别为1.09、 1.23和1.31元。 我们给予公司2024年14倍PE， 对应目标价15.29元， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。
    风险提示： 下游需求不及预期的风险、 市场竞争加剧的风险、 原材料价格大幅波动的风险、 安全生产与环保风险、 汇率波动风险

比亚迪深度研究系列1：DM5.0新品大年未被充分认知，24年销量持续性可验证

比亚迪(002594)
    报告摘要
    公司作为当前国内乘用车市场市占率第一的车企，可选择的研究主题众多，如高端化、出口、智能化等。而本篇报告作为我们公司深度研究系列的第一篇，将主要针对当前市场关注的2024年公司销量持续性问题进行探究。
    当前市场对公司新品周期存在认知差，公司2024年真正的新品周期并非荣耀版车型，而是以DM5.0为代表的新一代车型。
    短期内公司通过荣耀版车型调价促进销量提升，导致市场认为荣耀版车型即公司今年的新品，并对公司全年销量可持续性产生担忧。但当前荣耀版车型的本质并非2024年新品周期产品，而是自2021年起以DMi为代表的上一轮产品周期的尾声车型。公司真正的产品周期将从4月起以秦L（搭载DM5.0）为代表的新品开启。因此我们认为，2024年是公司新品大年，荣耀版之后的这一轮新产品周期将为公司全年销量带来持续性，这一点当前并未被市场充分认知。
    在公司纯电+插混双轮驱动的产品矩阵中，为何当前相比纯电更需要关注插混？行业维度看，我们以中期视角的整车研究框架进行探究，可得出结论插混赛道是当前的最优赛道（基于空间和胜率两个维度分析）；公司维度看，首先公司在插混领域深耕多年，插混车型是公司销量基本盘且相较于纯电车型多处于更高的价格带区间，其次插混产品也曾是公司估值的锚，通过走量→贡献利润→提估值的逻辑带动公司股价在2021年上涨。因此我们认为在今年DM5.0插混带动的新一轮产品周期促进下，公司新车放量有望带来新一轮估值中枢上移。
    公司插混车型（当前DMi&后续DM5.0）面对合资品牌及自主友商竞品时如何保持优势？
    公司插混车型面对的竞品可分为两类。插混轿车产品主要面对合资燃油轿车竞争，我们认为公司面对合资燃油轿车的优势主要在①配置上显著高于竞品带来的性价比+②通过插混系统带来的更低油耗戳中消费者痛点；插混SUV产品主要面对自主品牌插混SUV竞争，我们认为公司面对自主插混SUV的优势主要在①长期在插混赛道的布局带来的消费者认知层面的先发优势+②技术层面通过更简洁的架构带来的成本优势。因此我们认为，随着下一代DM5.0插混系统进一步提升性能，公司插混车型优势还将继续保持。
    盈利预测：考虑公司新品周期及高端化&出口进展，我们预计2024-2026年公司整体营收分别为8039/9560/11370亿元，同比增速分别34%/19%/19%；整体实现归母净利润375/476/544亿元，同比增速分别25%/27%/14%，给予“买入”评级。
    风险提示：行业需求不及预期、上游原材料成本波动较大、海外拓展进度不及预期、智能化车型推进进度不及预期的风险，以及报告中公开资料信息滞后及更新不及时的风险。

公司简评报告：经营韧性较好，资产质量优异

邮储银行(601658)
    投资要点
    事件：公司发布2023年度报告。2023年公司实现营业收入3425亿元（+2.25%，YoY），实现归母净利润863亿元（+1.23%，YoY）。2023年末，公司总资产规模为15.73万亿元（+11.80%，YoY），不良贷款率为0.83%，不良贷款拨备覆盖率为347.57%。在国有大型商业银行中，邮储银行为少数实现全年营收同比增长的银行之一，体现较好经营韧性。
    贷款增长势头强劲，零售领域增长明显快于行业。2023年，邮储银行贷款增加9384.60亿元，同比增长13.02%。零售方面，受益于差异化增长极策略及客户基础优势，个人经营贷款，消费贷和信用卡贷款等领域增长较快，带动新增贷款比例显著提高至45.20%。受住房需求放缓影响，个人住房贷款增长较慢。对公贷款随行业实现快速增长。2023Q4，尽管银行业信贷投放有所放缓，但凭借零售大行客户基础优势，公司仍保持较强投放力度。
    息差随行业收窄，存款成本控制明显好于同业。2023年公司净息差较2022年收窄19bp至2.01%。边际上，测算Q4单季度年化净息差为1.90%，较Q3下降9bp。其中，资产端收益率下行10bp，预计受到存量住房贷款降息与LPR重定价影响；负债端，尽管年内多次调降存款挂牌利率，但受到存款“定期化”影响，Q4环比仅小幅下降1bp。全年来看，邮储银行存款成本控制效果明显好于可比公司，全年平均存款利率下降8bp至1.53%。
    中间业务多元化成效良好。2023年，公司手续费及佣金净收入总计282.52亿元，剔除2022年理财净值型产品转型一次性因素后增长12.05%，明显好于行业。分项目来看，代理业务收入益于公司在财富管理领域的差异化策略和资产配置能力提升，同比增长24.16%。理财业务收入受2022年理财净值型产品转型一次性因素影响，下降62.91%。银行卡业务收入基本稳定，增长0.36%。结算清算业务收入增长7.29%。公司加强商行与投行的联动一级债券融资等业务推进，投资银行业务手续费大幅增长42.91%。其他业务收入增长68.79%主要来源于表外票证函、供应链融资等业务快速增长。
    资产质量优异，风险抵补能力保持高位。2023年末，邮储银行不良贷款率为0.83%，较2022年末小幅下降1bp，边际上看，较Q3末小幅升高2bp。分部门来看，对公贷款不良率较六月末上升2bp至0.55%，主要受到房地产业不良率上升影响，其他行业不良率普遍稳定。零售贷款不良率小幅上升3bp至1.12%，主要受到经营性贷款与按揭贷款不良率小幅上升影响。总体上看，主要行业不良率波动处于可控范围。2023年末，邮储银行不良贷款拨备覆盖率为347.57%，风险抵补能力总体稳定在高位。
    盈利预测和投资建议：公司在零售、普惠、三农、绿色等领域具备客户优势，规模增长预计快于可比大行。公司优势领域受国家政策支持力度较大，相关贷款品种利率或随市场进一步下降，叠加LPR重定价逐步推进，预计净息差仍面临压力。鉴于贷款降息放缓，存款重定价也会缓解负债端压力，预计净息差斜率放缓。公司历史包袱小，客户基础良好，风险管理扎实，预计资产质量保持优异。预计公司2024-2026年营业收入分别为3500、36943941亿元，对应增速为2.19%、5.55%与6.69%，归母净利润分别为884、943、990亿元对应增速分别为2.51%、6.61%与4.95%，期末普通股股东每股净资产为8.46、9.01与9.58元，对应4月12日收盘价4.60元的PB分别为0.54、0.51与0.48倍。鉴于公司客户基础良好，零售转型效果突出，资产质量优异，分红比例稳定，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：资产质量大幅恶化，贷款利率大幅下行，存款定期化加剧，规模增长不及预期

2023年报点评：2023年营收稳定增长，“汽车+人形机器人”注入增长动力

肇民科技(301000)
    事件:
    2024年4月10日，肇民科技公告2023年年报：2023年公司实现营收5.91亿元，同比+10.6%；归母净利润1.03亿元，同比+9.6%；扣非后归母净利润0.88亿元，同比+7.7%。
    投资要点:
    2023年营收同比+10.6%，汽车注塑件产品实现较快增长。公司2023年营业收入实现5.91亿元，同比+10.6%，分业务来看：精密注塑件-汽车业务实现营收4.16亿元，同比+10.5%；精密注塑件-家用电器业务实现营收0.91亿元，同比-17.8%；精密注塑件-其他业务实现营收0.03亿元，同比-32.2%；精密注塑模具业务实现营收0.49亿元，同比+127.5%。其中汽车注塑件产品实现较快增长，主要系2023年公司在新能源车领域的产品应用迅速拓宽，热管理模块、电子水泵、电子水阀等产品相继量产。
    2023年归母净利润同比+9.6%，汽车业务毛利率同比改善。
    公司2023年归母净利润实现1.03亿元，同比+9.6%。从毛利率水平来看，精密注塑件-汽车部件实现毛利率31.8%，同比+0.2pct；精密注塑件-家用电器实现毛利率29.1%，同比-2.3pct。
    “汽车+人形机器人”两大业务助力公司快速成长。公司是以特种工程塑料的应用开发为核心，专注于为客户提供高品质工程塑料精密件的制造商，我们认为汽车和人形机器人两大业务有望成为公司增长亮点：1）汽车。在汽车“轻量化”趋势下，公司注塑件以其优良的综合性能广泛应用于汽车发动机周边、传动系统、行驶系统、转向系统和制动系统中，目前已经积累了三花智控、银轮股份、飞龙股份、赛力斯等优质新能源客户，新能源占比持续提升。2）人形机器人。随着AI等技术的飞速发展，人形机器人产品近年来不断取得突破，其对零部件的性能和品质要求较高。公司凭借在特种工程塑料领域（PEEK、PPS等）多年的开发经验和精密零部件的制造经验，以及长期在国际著名AI/机器人等公司供应链中的优势，紧跟客户需求，积极与客户共同开发人形机器人精密零部件新品。
    盈利预测和投资评级未来汽车业务有望成为公司增长主要动力，人形机器人业务或将贡献增量，我们预计公司2024-2026年实现营业总收入8.33、10.51、12.51亿元，同比增速为41%、26%、19%；实现归母净利润1.4、1.83、2.26亿元，同比增速为36%、30%、24%；EPS为0.81、1.06、1.31元，对应当前股价的PE估值分别为21、16、13倍，考虑到公司覆盖多个新能源头部客户，未来增长可期，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示原材料价格持续上涨；新能源车销量不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；客户集中度过高；新品研发进度不及预期；小市值公司二级市场流动性及股价大幅波动风险；人形机器人新技术开发不及预期，供应链国产化进程不及预期。
   

公司首次覆盖报告：多肽赛道龙头企业，下游需求强劲成长空间广阔

诺泰生物(688076)
    全产业链布局的多肽赛道龙头企业，自选产品业务快速放量打开成长空间诺泰生物是国内多肽赛道龙头企业，已布局多肽上下游全产业链，并通过收购澳赛诺拓展定制研发生产业务。随着公司自选产品业务快速放量，2023年业绩表现亮眼。短期看，以司美格鲁肽为代表的多肽药物催化下游需求释放，原料药业务有望加速成长；CDMO业务大订单即将执行，在研管线向后期推进释放成长潜力。中长期看，公司持续推进多肽产能建设，并前瞻性布局景气度较高的寡核苷酸业务，有望打开成长空间。我们看好公司的长期发展，预计2024-2026年公司的归母净利润为2.47/3.27/4.35亿元，EPS为1.16/1.53/2.04元，当前股价对应PE为44.6/33.7/25.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    GLP-1重磅单品频出，催化多肽产业链蓬勃发展
    近年来GLP-1药物发展方兴未艾，以司美格鲁肽、替尔泊肽为代表的重磅单品频出，重点布局2型糖尿病、肥胖等患者基数较大的慢性病领域，全球年销售额快速攀升，也吸引更多企业布局GLP-1药物管线。目前已上市及在研阶段的GLP-1产品大部分为多肽类药物，随着下游市场的快速放量以及管线向后期推进，药企对上游多肽产能的需求大幅提升，国内多肽产业链相关的头部企业有望凭借自身较强的开发能力以及高性能产品获得更多订单，将进入快速发展期。
    多肽原料药产能已达吨级规模，下游需求持续提升增长势头强劲
    公司持续推进多肽产能建设，目前多肽原料药产能已达吨级规模，601多肽原料药车间预计于2025年底投产，届时产能将达数吨级规模。公司定制研发生产业务已服务多款重磅创新药产品，2024年1.02亿美元的CDMO长期供货合同将开始执行；随着在研管线不断向后端推进，预计CDMO业务将迎来快速发展期。同时，公司前瞻性布局具有较大放量潜力的原料药品种，已突破了长链多肽药物规模化大生产的技术瓶颈；2023年先后与欧洲客户、拉丁美洲客户签署司美格鲁肽原料药战略合作协议，原料药与中间体业务已实现跨越式成长。
    风险提示：行业竞争加剧、自选产品放量不及预期、产能落地不及预期。

2023年报及2024年一季报点评：负极业务盈利见底2024Q2有望修复；其他业务稳步推进多点开花

璞泰来(603659)
    事件:
    2024年4月12日，璞泰来发布2023年度报告：2023年度，公司实现营业收入153.40亿元，同比下降0.80%，实现归属于上市公司股东的净利润19.12亿元，同比下降38.42%。
    2024年4月12日，璞泰来发布2024年一季度报告：2024年度一季度，公司实现营业收入30.34亿元，同比下降17.97%，实现归属于上市公司股东的净利润4.45亿元，同比下降36.64%。
    投资要点:
    负极材料业务：2023年销量稳定增长，但受整个行业激烈竞争和去库存的影响，盈利能力有所下滑；2024年公司负极材料盈利能力有望得到明显的改善。2023年公司负极材料及石墨化业务实现主营业务收入66.11亿元，同比下降16.01%。具体来看：1）出货量：2023年公司实现锂离子电池负极材料销量15.53万吨，同比增长11.35%。2）单价：2023年公司负极均价为4.26万元/吨，同比下降25%，主要系受行业产能供过于求及下游电池客户去库存的双重影响导致负极产品售价持续下行。3）盈利：负极材料毛利率14.99%，同比下降14.49pct，主要系客户产品结构及原料属性的变化影响了公司原有生产工艺的成本及收率；前期高价存货消纳较慢，导致公司持续计提存货跌价准备。截至2023年末，公司负极材料库存规模和成本已较年初显著改善。4）2024年展望：为应对当前市场需求的变化趋势，公司加快了非石化类原材料和高压快充产品研发进度，根据客户产品需求调整生产工艺，2023年内公司已实现部分高性价比新产品的导入。随着历史高成本库存的消纳、非石化类原料的创新和高压快充产品的持续放量，2024年公司负极材料盈利能力有望得到明显的改善。
    膜材料及涂覆业务：涂覆隔膜和PVDF业务2023年实现量利双增。2023年，公司涂覆隔膜及加工量（销量）达到52.71亿㎡，同比增长21.50%，基膜产品产销两端同时放量，膜产品及涂覆加工业务实现主营业务收入481,580.50万元，同比增长23.63%；PVDF产品实现主营业务收入102,127.62万元（含内部销售）。1）出货量：2023年度，公司涂覆隔膜及加工量（销量）达到52.71亿㎡，占同期国内湿法隔膜出货量（129.4亿㎡）的40.73%。PVDF及粘结剂：2023年公司新建PVDF产能陆续投产，销量逐季提升，全年累计销量达到10,627吨，同比大幅增长97.82%。2）盈利：2023年度公司膜产品及涂覆加工实现毛利率52.08%，同比增长7.85pct，PVDF毛利率50.69%，同比增长15.03pct。
    膜材料及涂覆业务：新业务基膜和复合集流体2024年有望加速放量。1）隔膜基膜：四川卓勤的基膜产线的车速、幅宽、生产效率在行业内处于领先水平，并实现批量化供应，基膜销量逐季提升。凭借生产设备强劲的后发优势，公司基膜产品具有较强的成本竞争力，2024年基膜销量有望快速增长。公司基膜产品的批量化供应具有突出的战略意义，有利于协同公司涂覆加工业务实现涂覆隔膜整体交付，进一步突破海内外重点客户。2）复合集流体：2023年内，公司复合铝箔、复合铜箔集流体的开发取得突破，2023年10月，公司与宁德时代签订《战略合作协议》，双方同意就复合铜箔集流体业务建立长期合作机制，共同开拓海内外新能源市场。目前，公司复合铝箔产品已经实现消费领域的小批量出货，复合铜箔产品正稳步对接客户需求，持续推进产业化的相关工作。为积极抢占复合集流体产业化浪潮的先机，江苏卓立一期年产1.6万吨复合铜箔生产基地已基本完成厂房建设，厂房装修、设备定制与安装工作已同步启动，预计2024年将逐步建成投产并根据客户需求分阶段形成相应产能。
    锂电自动化装备业务：2023年交付规模实现显著增长。2023年内，公司自动化装备业务履约交付规模显著增长，2023年全年实现主营业务收入（含内部销售）35.92亿元，同比增长49.60%。
    盈利预测和投资评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为27、34、42亿元，对应当前股价对应PE16、13、10倍，基于公司负极业务有望触底反弹，其他业务多点开花，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新能源车需求不及预期；储能需求不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；海外市场拓展不及预期等。
   

业绩逐季修复，新品驱动第二成长曲线

晶晨股份(688099)
    投资要点：
    公司发布2023年年报，以及2024年一季度业绩预告。2023年公司实现营收53.71亿元，同比-3.14%；归母净利润4.98亿元，同比-31.46%；扣非后归母净利润3.85亿元，同比-42.39%。2023年四季度营收15.13亿元，同比+32.17%，归母净利润1.84亿元，同比+296.79%，扣非归母净利润1.18亿元，同比+331.96%。预计2024年一季度营收13.78亿元左右，同比增长33.12%左右；归母净利润1.25亿元左右，同比增长310.68%左右；扣非归母净利润1.17亿元左右，同比+390.97%左右。
    事件点评：
    营收端2023年半导体行业下行影响公司收入增长，营收出现下滑，下半年逐季修复，24年一季度同比修复明显。2023年受宏观因素影响，公司层面主要受下游机顶盒、智能电视等行业需求疲软，影响公司需求，全年芯片销售量1.34亿颗，同比-5.11%，营收53.71亿元，同比-3.14%。公司保持新品研发推广，2023年实现智能白电领域国际重要客户的重量级产品上市，前装车规级智能座舱芯片规模量产并出海，Wi-Fi芯片6、8K等新产品商业量产等，为公司长期成长提供持续动力。
    盈利端2023年前低后高逐季复苏，23年四季度环比修复明显，毛净利率分别达到39.08%/12.22%，预计24年修复趋势有望持续。2023年受行业影响，行业价格下行影响毛利率，同时在收入下滑的背景下，公司坚持逆周期研发投入，影响净利率，同时行业趋势逐季修复，23年四季度利润率已明
    显上行，24年一季度预告延续上行趋势，预计24年全年在行业复苏及公司新品驱动下，利润水平有望逐步提升。
    展望未来，公司技术壁垒深厚，新品放量叠加行业复苏，公司有望重回成长周期。公司坚持研发战略，新产品不断取得阶段性进展，近期公司T系列产品导入，收入同比增长超过100%；6nm商用芯片流片成功；Wi-Fi三模组合新产品流片成功；8K芯片通过运营商招标认证等，为公司长期发展提供源源不断动力。
    盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026年净利润7.60/10.66/13.94亿元，同比增长52.7%/40.2%/30.8%，对应EPS为1.82/2.55/3.33元，PE为29.3/20.9/16.0倍，考虑公司技术壁垒国内领先，新产品陆续放量，业绩逐季修复，因此首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示：
    宏观经济波动风险：国内经济活力和需求开始回暖，但国际地缘政治冲突以及中美贸易摩擦仍有较大变数，全球经济复苏依旧面临挑战，公司下游客户及上游供应链全球化程度较高，有受到国际环境影响的风险。
    市场竞争风险：核心产品机顶盒芯片和电视机芯片属于电视机产业链，其行业属性较差，竞争激烈，非高速增长行业，行业技术迭代快，产品订单稳定性易受到技术竞争及价格竞争的影响。
    投资风险：公司坚持内涵式和外延式发展并举，将积极通过投资、并购等方式拓展新业务，探索发展新模式，在投资并购过程中，由于企业管理风格及文化差异，可能产生整合进展不及预期风险。
    汇率风险： 公司出口业务主要以美元等货币计价， 在中美贸易摩擦持续反复背景下， 人民币对美元汇率可能产生波动， 人民币汇率波动对于公司的经营状况和盈利变动可能带来一定的影响。

国之重盾，量子领军

国盾量子(688027)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，报告期内，公司实现营收1.6亿元，同比增长15.9%；实现归母净利润-1.2亿元。Q4单季度，公司实现营收0.8亿元，同比减少13.7%；实现归母净利润-0.4亿元。业绩符合预期。
    量子行业尚处起步阶段，高研发投入导致亏损。公司收入主要受国家量子网络建设及政策影响，过去5年均在2亿左右波动，23年公司营收实现15.9%的小幅增长，主要系量子通信、量子计算等领域保持增长。利润率方面，公司23年毛利率为47.5%，同比增长9.9pp，稳定的高毛利水平体现了量子行业的高壁垒。费用方面，23年公司三项综合费用率为76.9%，同比减少3.1pp；研发费用率为61.6%，同比减少1pp。公司保持高研发投入，23年研发费用达1亿元，系利润亏损主要的影响因素。
    国家量子通信网建设推进，技术保持领先。我国量子通信网络建设持续推进，合肥量子城域网（一期）完成了项目验收和两网融合改造，处于稳定运行状态，为合肥市统一政务信息处理平台、大数据平台等持续提供量子密钥保护，已成为城市级量子通信基础设施标杆项目。公司23年在量子通信领域实现营收8610.5万元，同比增长64.2%，量子密钥分发QKD设备持续迭代、量子卫星地面站产品完成3例交付、公司参与的浙江省首座“量子+变电站”已在绍兴投入运营、与中国电信合作的量子密话业务用户数大幅提升。后续，在我国下一代信息安全生态建立的大背景下，量子通信需求将持续增长。
    量子计算水平先进，量子精密测量拓展加速。量子计算方面，公司量子计算业务23年实现营收4478.3万元，同比增长44.2%。公司募投项目“量子计算原型机及云平台研发”顺利结项，超导量子计算机核心组件稀释制冷机的运行指标已达到国际同类产品先进水平，并交付了1套24比特超导量子计算机整机、2台稀释制冷机以及开放了量子计算云平台。量子精密测量方面，公司23年该业务实现营收1772.2万元，同比增长467.3%。公司单光子探测、光学传感等量子精密测量组件产品实现了销售，冷原子重力仪、非视域成像等量子精密测量新品已完成产品定型，飞秒激光频率梳产品完成了1例交付。未来，公司有望成为量子计算、通信、精密测量及解决方案三位一体的全面的量子领域龙头企业。
    盈利预测与投资建议：考虑到我国量子网络尚处于建设前期，且对于国家安全重要程度较高，后续投资投入弹性以及政策催化可能性较大，公司作为国内量子技术领军企业，将较好受益于行业发展。我们预计公司24-26年收入分别为1.9亿、2.3亿、2.9亿元，参考可比公司估值，首次覆盖给予“持有”评级。
    风险提示：量子网络建设不及预期、新技术研发不及预期、市场推广不及预期、政府补助下降、客户回款周期延长等风险。

高空车租赁后起之秀，数字化+轻资产蓄力长期成长

华铁应急(603300)
    投资要点
    工程设备租赁龙头，重点发力高空作业平台。公司成立于2008年，为集建筑支护设备、地下维修维护、高空作业平台三大主业协同发展的设备租赁服务龙头，地铁钢支撑设备保有量行业第一，高空作业平台设备管理规模国内第二。2019年以来，公司以高空作业平台为轴，实施多品类战略各主业协同发展，积极切入后建筑服务市场，实现业务规模快速扩张。2019-2022年，公司营业收入复合增速达41.63%，归母净利润复合增速达32.50%。2023Q1-Q3公司实现营收32.15亿元，同比增长38.35%，实现归母净利润5.62亿元，同比增长29.61%。
    建筑领域渗透率提升加速高机替代，场景挖掘带来需求新增量。1）高空作业平台在传统建筑领域易受青睐，因其相较于脚手架等传统举升设备在安全性上具有代差优势，同时高效性与经济性显著，三大优势构成强替代效应，有望进一步提升高空作业平台渗透率；2）高空作业平台租赁下游应用多元化趋势已起，后建筑市场中如存量建筑改造维修与城市运维领域等大量新应用场景待挖掘。存量替代与增量发掘有望共同扩容我国高空作业平台租赁的市场空间，我们参考海外发展经验进行测算，在分别假设2025年我国人均高空作业平台租赁市场保有量达到0.09台/百人、单位GDP高空作业平台租赁市场保有量达到3.12台/亿美元的情况下对我国2025年高空作业平台保有量进行测算，对应结果取平均值为93.1万台，3年CAGR为29.48%。
    公司多重核心竞争力齐备，业绩具备向上弹性。1）规模与渠道优势显著，打造强大品牌效应：公司积极扩张高空作业平台管理规模，从2019年的0.87万台快速增长至2023年的12万台以上，CAGR达92.66%，同时公司在全国已有逾290个仓储、运营中心，可覆盖600余个城市，品牌效应有望显现。2）数字化赋能成果已现，提质增效优化业绩：公司擎天数字化管理系统深度融合大数据、IOT及云计算技术，实现资产与业务的全生命周期管理，有望在高空作业平台管理规模放量增长的背景下维持管理优势，持续提升人效。3）轻资产助推管理规模进一步扩张，形成良性循环：轻资产模式避免了大规模的初始资金投入，降低公司经营过程中来自债务和折旧的压力，有利于快速抢占市场份额。公司数字化方面的优势同时保障了与资金方利润分成的信任问题，护航轻资产战略平稳落地。4）多品类战略不断丰富，打开全新增长空间：叉车加入公司多品类矩阵，由于其运用领域广泛、与公司现有渠道及产品协同度高，作为2024年公司的重点拓展品类，预计叉车租赁将形成较大运营规模。同时公司最新布局智算业务，已有相应战略合作落地，后续或加速推进。
    投资建议：考虑到高空作业平台行业具备成长性，传统建筑领域渗透率提升+持续拓展新应用场景，保有量有望持续增长，而公司作为行业龙头具备领先的规模、渠道和品牌优势，轻资产与数字化战略推进有望进一步强化龙头竞争优势，业绩具备向上弹性。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.43、10.96、14.31亿元，对应EPS分别为0.43、0.56、0.73元。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：租金水平与出租率超预期下降、高空作业平台管理规模扩张不及预期、管理效率提升不及预期。

业绩拐点已现，三大产品线趋势向好

亿联网络(300628)
    投资要点
    事件：2024年4月12日，亿联网络发布2024年一季度业绩预告，预计业绩同向上升，营收实现113,744.15万元-118,187.28万元，同比增长28%-33%。
    经营拐点已现，整体向好趋势延续。根据公司2024年第一季度业绩预告，2024年一季度公司实现营收113,744.15万元-118,187.28万元，比上年同期增长28%-33%，归母净利润55,823.99万元–57,938.53万元，比上年同期增长32%-37%。公司整体向好趋势延续，从业务层面来看，目前经销商整体库存量已回归至健康、合理水平，叠加下游需求恢复增长，公司三条产品线均有较好恢复，其中，会议产品、云办公终端增长较为明显。2023年，公司预计实现营收435,831.23万元，同比下降9.4%，预计归母净利润202,344.80万元，同比下降7.08%。23年全年，受海外大环境影响，行业需求面临一定压力，但从分季度来看仍处于修复趋势。桌面通信终端业务全年相对下滑较多，会议产品业务全年实现稳健增长。云办公终端业务全年同比有所下滑，但目前已恢复增长状态，并且新品也取得了良好的验证结果。
    发布“质量回报双提升”行动方案，推动公司持续成长。公司是全球领先的沟通与协作解决方案提供商。自2001年成立以来，一直聚焦深耕企业通信领域，面向全球企业用户提供智能、高效的统一通信解决方案。3月5日，公司发布推动“质量回报双提升”行动方案。公司长期坚持高研发投入，自2017年上市至2022年，公司研发投入复合增长率约38%。2022年，公司研发投入占比约10%，技术研发工作人员占比超过50%。公司于2023年进行了两次现金分红，与投资者共享经营发展成果，针对2023年的中期分红约6.31亿元。公司自2017年上市以来至2023年1-9月，净利润合计约93.64亿元，累计发放分红约43.87亿元，平均分红率约47%。同时，公司建立多层次长效激励机制，自2017年上市以来，实施了包括2022年/2023年事业合伙人持股计划、2018年/2020年/2022年限制性股票激励计划在内的多层次长效激励机制。
    产品线持续迭代，全球化布局加速。会议产品业务，公司推出了智能安卓视讯一体机MeetingBarA10、桌面一体式终端DeskVisionA24、超清分体式视讯终端MeetingEye500等多款全能化终端，持续完善会议室解决方案，助力用户实现会议室高质量转型升级。同时，与微软联合倾力打造的新一代智能会议室音视频设备SmartVision60及MVC三代已具备上市条件，具有较强竞争优势。云办公终端业务，公司全新升级了BH系列蓝牙商务耳机，持续巩固已有UH及WH系列耳机竞争力，不断完善的产品矩阵和持续打磨的产品品质，未来或将撬动更大的市场需求和市场份额。桌面通信终端业务，公司推出多款全能化终端，助力用户实现会议室高质量转型升级。23年9月，公司拟以1000万美元自有资金设立新加坡全资子公司，充分利用包括新加坡在内的东南亚地区的地理位置、贸易环境、投资环境、人才资源及ICT基础设施等优势，进一步推动公司全球业务的发展。
    投资建议：考虑公司在桌面通信终端及会议系统的产品力和在海外布局的先发优势，我们认为未来公司将长期保持较高成长性。预测公司2024-2025年收入53.74/64.00亿元，同比增长23.3%/19.10%，公司归母净利润分别为23.52/28.66亿元，同比增长16.2%/21.9%，对应EPS1.86/2.27元，PE16.4/13.5；首次覆盖，给予“增持-B”评级。
    风险提示：业务拓展进度不及预期；市场竞争持续加剧；应收账款回收不及时。

工业气体龙头，静待下游需求回暖

杭氧股份(002430)
    事件描述
    公司发布2023年年度报告，全年实现营收133.09亿元，同增3.95%；实现归母净利润12.16亿元，同增0.48%；实现扣非归母净利润11.24亿元，同减0.17%。
    事件点评
    气体销售、空分设备两大主业均实现稳健增长。分产品来看，气体销售、空分设备、乙烯冷箱产品、其他、工程总包分别实现收入81.94、42.39、4.85、3.02、0.89亿元，同比增速分别为2.33%、5.67%8.56%、46.23%、-31.90%。
    气体价格下滑影响整体毛利率，费用率基本保持平稳。公司整体毛利率同减2.58pct至22.91%，其中空分设备毛利率同增4.77pct至31.52%，气体销售受价格下滑影响，毛利率同减6.54pct至18.75%。费用率方面，公司期间费用率同增0.32pct至11.58%，基本保持平稳，其中销售费用率同增0.27pct至1.41%，管理费用率同增0.12pct至5.99%，财务费用率同增0.15pct至0.77%，研发费用率同减0.21pct至3.40%。
    加快气体投资布局，丰富气体产品品类。公司全年新签山东杭氧河南晋开、山西天泽等多个气体投资项目，制氧量（含氮气项目）45万Nm3/h，截至2023/12/31气体投资累计制氧量320万Nm3/h。同时公司新签印尼气体项目，迈出了气体产业国际化的第一步；业务布局省域覆盖实现新突破，落地川渝地区首个气体项目。此外，公司加快对并购的西亚特电子、万达气体的整合，丰富特气产品品类；在氦气供应方面取得重大突破，成为国内第一家同时具备自主研制成功液氦罐箱并实现量产、直接进口氦源、具备电子级氦气保供能力的企业。
    设备订单维持高位，保障未来业绩。公司全年新签设备销售合同额达64.70亿元，其中，全年外贸合同额达9.08亿元，占比14.03%其中低温石化装备海外销售合同额占比提升至53%。此外，乙烯冷箱液氮洗冷箱及烷烃脱氢装置依旧延续国内市占率领先地位。
    盈利预测与估值
    预计公司2024-2026年营业收入为152.46、170.35、188.31亿元，同比增速为14.56%、11.73%、10.55%；归母净利润为13.76、15.6317.57亿元，同比增速为13.16%、13.59%、12.41%。公司2024-2026年业绩对应PE分别为21.49、18.92、16.83倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    气体价格下行；产能达产进度不及预期；市场竞争加剧风险。

稳健与成长兼顾，公司进入发展快车道

派林生物(000403)
    投资要点
    陕煤集团实力雄厚，多方面赋能公司长远发展：2023年，公司控股股东变更为胜帮英豪（陕煤集团），实际控制人变更为陕西省国资委。我们预计陕煤集团入主后，公司的采浆资源将获得大幅提升，公司未来发展可获得来自陕煤集团的资金、技术、渠道等全方面资源的支持和保障。
    采浆量突破千吨，跻身国内血制品行业第一梯队：公司目前有38个单采血浆站，在营浆站32个，居行业前列。我们预计2023年全年采浆量将超过1000吨，同比增长约50%。仅考虑公司在营和在建浆站，暂不考虑潜在的新获批浆站和外延并购浆站的影响，预计公司2025年采浆量达到1600吨，相比2022年采浆量提升100%，是血制品企业中采浆量提升空间较大的公司。
    产品结构化升级，吨浆利润有望不断提升：公司产品品种合计达到11个，产品数量位居行业前列。在研产品近10个，新产品上市有望进一步提升吨浆利润。其中，高浓度静注人免疫球蛋白（层析法）对吨浆利润的提升贡献显著，我们预计派斯菲科和广东双林两个子公司今年能申请到该产品的临床批件并开展临床试验，估计2026年-2027年公司的层析静丙能够获批上市。
    公司吨浆市值较低，被低估的成长型血制品公司：按照2023年的采浆量计算，公司的吨浆市值为1729万元/吨，仅高于卫光生物，处在行业内较低的位置，说明公司市值被低估。
    战略性布局静丙常规出口业务，助力公司长远发展：比起我国国内的静丙市场，海外对静丙有更加广泛的需求和应用，对静丙有较大的进口需求。海外静丙价格普遍高于国内，静丙出口是公司的长期战略。公司已从静丙的应急出口，逐步拓展海外常规注册渠道。随着巴西等国注册准入备案批准，我们认为未来公司的产品出海前景向好。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为24.34、30.58、36.85亿元，归母净利润分别为6.12、7.95、10.55亿元，当前市值对应PE分别为35倍、27倍和20倍。血制品行业成长空间广阔，行业集中度高，公司作为血制品公司中被低估的弹性标的，陕煤集团有望通过“内生+外延”助力公司新浆站增长，公司2023年为业绩拐点，24-25年保持高增长。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：业绩低于预期风险，新浆站批文数量不及预期，集采等政策风险，产品价格下调风险等。

业绩稳健增长，电驱压裂设备突破北美市场

杰瑞股份(002353)
    事件描述
    公司发布2023年年度报告，全年实现营收139.12亿元，同增21.94%；实现归母净利润24.54亿元，同增9.33%；实现扣非归母净利润23.87亿元，同增12.27%。
    事件点评
    油气装备制造及技术服务贡献主要增长，海外市场表现突出。分产品来看，油气装备制造及技术服务、维修改造及配件销售、环保工程服务分别实现收入117.56、18.63、2.53亿元，同比增速分别为28.75%、14.18%、-58.62%。分区域来看，国内、国外分别实现收入73.93、65.18亿元，同比增速分别为0.60%、60.57%，国外收入占比提升至46.85%，表现突出。
    毛利率基本保持稳定，费用率有所增加。公司毛利率同比微降0.18pct至33.05%，其中油气装备制造及技术服务毛利率同比增长0.21pct至33.32%，维修改造及贸易配件毛利率同比下滑1.49pct至30.79%。费用率方面，公司期间费用率同比上升2.14pct至10.77%，其中销售费用率同比下降0.29pct至3.85%；管理费用率同比下降0.35pct至3.31%；财务费用率同比上升2.33pct至-0.07%，主要受2022年汇兑收益较高影响；研发费用率同比上升0.46pct至3.67%。
    电驱压裂等设备突破北美市场，彰显公司产品力。北美市场方面公司成功实现第二套燃气轮机发电机组的销售及交付，推动多个油服客户试用电驱压裂设备并获得客户认可，成功与战略客户签订在北美市场首套电驱压裂成套设备订单，公司在北美高端市场成功实现柴驱压裂、涡轮压裂、电驱压裂、发电机组的全系列高端装备突围，北美客户对公司品牌和产品认可度进一步提升。
    新签订单持续增长，保障未来业绩。全年公司累计获取订单金额为139.56亿元，同比增长9.65%，其中，海外新增订单占比36.78%同比保持增长，保障未来业绩。
    盈利预测与估值
    预计公司2024-2026年营业收入为148.34、169.49、188.03亿元，同比增速为6.63%、14.26%、10.94%；归母净利润为27.01、31.3234.96亿元，同比增速为10.03%、15.99%、11.61%。公司2024-2026年业绩对应PE分别为12.29、10.59、9.49倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    海外市场开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险。

产能持续扩张，助力未来成长

同益中(688722)
    投资要点
    事件：同益中发布2023年年度报告，2023年公司营业收入6.40亿元，同比增长3.89%；归母净利润1.54亿元，同比下降10.36%；扣非归母净利润1.45亿元，同比下降2.04%；毛利率38.68%，同比下降2.98pct。单2023年Q4来看，实现营业收入1.22亿元，同比下降23.26%，环比下降5.79%；归母净利润0.21亿元，同比下降43.13%，环比下降43.05%；扣非归母净利润0.23亿元，同比下降36.49%，环比下降29.99%。
    市场需求带动和产能释放，UHMWPE纤维产销量大幅增长。在主营产品中，UHMWPE纤维实现营业收入3.28亿元，同比增长27.57%；毛利率37.53%，同比提升0.96pct。复合材料实现营业收入2.83亿元，同比下降17.46%；毛利率39.98%，同比下降3.12pct。UHMWPE纤维生产量5,366.51吨，同比增长42.95%；销售量4,040.95吨，同比增长42.12%。无纬布生产量1,066.39吨，同比增长8.34%；销售量607.00吨，同比下降-15.49%。
    产能持续扩张，预计2024年内投产运营贡献未来增量。近年来，国家制定了一系列超高分子量聚乙烯纤维产业支持政策，推动行业健康发展。目前对于国家安全和军需投入的持续关注，也将促进超高分子量聚乙烯纤维的行业发展。截至目前，公司UHMWPE纤维的设计产能达到5320吨，产能利用率111.43%；无纬布的设计产能达到1550吨，产能利用率78.27%。UHMWPE纤维的在建产能3240吨，在建产能已投资额1.77亿元。其中，新泰分公司在建产能2240吨，在建产能已投资额1.37亿元，预计2024年6月30日完成；盐城优和博在建产能1000吨，在建产能已投资额0.41亿元，预计2024年3月31日完成。无纬布在建产能625吨，在建产能已投资额0.27亿元，都属于新泰分公司，预计2024年6月30日完成。
    投资建议：同益中专业从事超高分子量聚乙烯纤维及其复合材料生产销售，有望受益下游军用+民用应用需求推动，产品结构优化和规模扩大带来公司持续增长。预计公司2024-2026年收入分别为853/1117/1349百万元，同比增长33.3%/30.9%/20.7%，归母净利润分别为192/257/330百万元，同比增长25.1%/33.9%/28.1%，对应PE分别为13.8x/10.3x/8.0x；首次覆盖，给予“买入-B”评级。
    风险提示：行业竞争超预期；下游需求不及预期；项目建设爬坡不及预期。

受益股东协同与区域景气，增/存量业务奠基持续增长

建发合诚(603909)
    海峡西岸经济区建设工程咨询行业龙头，首次覆盖给予“增持”评级
    公司业务涵盖勘察设计、工程管理、试验检测、建筑施工、综合管养、工程新材料六大板块，具备工程全生命周期技术服务能力。我们认为公司核心看点有：1）依托建发体系资源，业务协同空间可期，23年来自建发体系收入占比达78.92%；2）新签订单保持较快增长支撑公司业绩释放，21-23年订单复合增速250.23%，持续强化应收款管理，经营现金净流量连续两年增速超100%；3）产业链优势+海峡西岸区域景气，区域龙头将充分受益。我们预计公司24-26年归母净利润0.85、1.08、1.27亿元，认可给予公司24年35倍PE，对应目标价为11.4元，给予“增持”评级。
    股权转让融入建发体系，业务协同推动公司迅速扩张
    2021年公司完成控制权转让，厦门益悦成为公司控股股东。随后，在厦门市政府一系列鼓励建筑业高质量发展的政策下，公司通过承接建发体系及其他关联方投资建设项目的施工业务稳步拓展市场，实现与控股股东在业务层面的协同发展。2022-2023年，建发体系关联交易授权额度分别为25、131亿元，公司实际完成19.58、120.24亿元，2024年关联交易授权额度预计125亿元，相较2023年下降4.58%，但整体仍维持较大体量，公司所承接业务占建发体系的比例仍然较小，仍有较大提升空间。2022-2023年建发体系贡献营业收入分别为4.2、31.14亿元，占公司当年的总收入比例为33.27%、78.92%，营收占比显著提高。凭借建发体系在地产、工程等领域具备的优质产业资源，公司与控股股东在业务层面的协同发展预计有望在2024-2026年继续保持显著增长。
    建筑施工业务快速拓展，新签合同额大幅增长
    2023年，公司实现营业收入39.46亿元，同比增长212.9%，2021-2023年复合增速116.56%，相较于建发入股前实现大幅增长。在“区域聚焦，城市深耕”的经营策略下，公司业务辐射全国90%以上省市，新签合同量迎来大幅增长。2023年公司新签合同金额达到126.22亿元，同比增长332.7%，2021-2023年复合增速达250.23%，控股股东业务协同促使公司订单迅速增加。其中，2023建筑施工业务新签合同量占比达89.6%，成为公司主要收入来源。
    全产业链优势+海峡西岸区域景气，保障公司中长期发展
    公司以“工程医院”理念为指引，形成了检测设计维养一体化服务“道路、钢结构、城市桥隧、水下结构物、地下管网、建筑”等专业6项核心技术能力，在建养并重时代具有先发优势。23年福建省交通基建投资实际完成1022亿元，连续四年超过千亿元，24年计划完成交通基建投资1000亿元，仍维持较高景气度，政府主导的交通基建投资持续发力，叠加福建建设两岸融合发展示范区，公司作为区域内工程咨询龙头有望充分受益。
    风险提示：地产行业持续下行，公司建筑施工业务不及预期；应收账款回收不及预期；承接项目建设进度不及预期；市值较小风险；测算具有一定主观性。

2023年报及2024年一季报点评报告：2024Q1业绩同比高增，多元布局驱动成长

密尔克卫(603713)
    事件:
    2024年4月11日，密尔克卫发布2023年年报及2024年一季报：
    2023年公司实现营收97.5亿元，同比-15.8%；归母净利润4.3亿元，同比-28.7%；扣非归母净利润4.1亿元，同比-29.7%；其中，
    2023Q4营收21.3亿元，同比-14.4%；归母净利润0.3亿元，同比-77.9%；扣非归母净利润0.3亿元，同比-76.3%。
    2024Q1公司实现营收29.0亿元，同比+23.3%；归母净利润1.5亿元，同比+40.6%；扣非归母净利润1.4亿元，同比+37.7%。
    投资要点:
    2024Q1收入重归增长，增速修复趋势有望延续
    2023年受化工需求、集运运价双周期向下影响，公司全球移动/货代业务收入分别同比-32.6%/-41.2%，其余板块则逆周期展现出较强韧性，仓配/运输/分销收入分别同比-4.0%/+7.1%/-0.6%。2024Q1红海事件影响下SCFI同比+107.5%，带动公司营收同比增速大幅修复至+23.3%。当前红海事件仍支撑运价中枢，叠加公司产能爬坡，收入增速修复的趋势有望延续。
    2024Q1毛利率费率同比改善，带动盈利能力提升
    2023年公司毛利率同比+0.5pct至11.8%，其中2023Q4毛利率同比+0.4pct至12.0%，主要由分销业务结构优化带动，2023年分销毛利率同比+3.3pct至6.4%。2024Q1公司毛利率同比+0.4pct至11.6%，延续提升趋势。费率方面，2024Q1期间费率同比/环比-1.3pct/-4.8pct至4.6%，其中管理费率同比/环比-0.9pct/-2.8pct至1.9%，财务费率-0.3pct/-1.4pct至1.1%，带动归母净利率同比/环比分别+0.6pct/+3.9pct至5.2%，盈利能力明显提升。
    核心资产导流持续，看好多元布局逐步兑现
    化工物流监管从严趋势不变，公司凭借强合规能力和优质仓储资源持续导流，并以收并购、扩链条、拓区域的形式持续扩张，2023年已完成对舟山中谷（内贸液散）、开瑞国际（货代）、STORE+DELIVER+LOGISTICSPTELTD（仓储）、宝会树脂（分销）、上海富仓（运输）等子公司收并购，看好多元业务布局逐步形成协同效应，驱动中长期成长。
    盈利预测和投资评级 我们预计密尔克卫2024-2026年营业收入分别为119.89亿元、136.48亿元与150.75亿元，归母净利润分别为6.17亿元、7.13亿元与7.76亿元，对应PE分别为15倍、13倍与12倍。公司作为物贸一体、多元布局的化工综合物流龙头，2023年业绩波动不改中长期成长潜力，2024Q1业绩修复有望带动估值修复，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示 化工需求不及预期；生产事故；整合并购不及预期；重大政策变动；海外市场风险及汇率风险。
   

公司简评报告：N型浆料出货占比持续提升，持续推动产品迭代

帝科股份(300842)
    核心观点
    事件：公司发布2023年度报告，2023年实现营业收入96.03亿元，同比增长154.94%，实现归母净利润3.86亿元，同比增长2336.51%，实现扣非归母净利润3.43亿元，同比增长2829.96%。2023年四季度实现营业收入35.06亿元，同比增长203.41%，环比增长33.74%，实现归母净利润0.93亿元，同比增长395.41%，环比增长3.37%。
    TOPCon电池技术进入产业化爆发期，公司N型浆料量利双升。2023年，公司光伏银浆销量1713.62吨，同比增长137.89%；其中N型银浆出货1008.48吨，占总出货量比例迅速提升至58.85%，处行业领先位置。随着全球光伏新增装机量的提高和光伏技术的进步，TOPCon电池技术进入了产业化爆发期，带来了单位银浆耗量与单位加工费的提升。作为光伏导电银浆龙头企业，公司抓住N/P切换机遇，立足市场前沿，TOPCon银浆技术持续领跑，N型浆料销售占比不断提升，带动了公司整体产量和盈利能力提升，进一步巩固公司的行业领先地位。
    LECO浆料快速放量，公司享受先发优势。LECO浆料通过与激光辅助烧结技术结合，可提升TOPCon电池的效率0.3-0.5%。公司引领以激光增强烧结为代表的金属化新工艺的产业化与大规模量产，在LECO浆料技术方面具有领先优势。由于技术难度大、维护与操作要求高，LECO浆料的产品溢价更高，相关加工费有望提升。随着电池厂商LECO技术的全面切换，公司LECO银浆将实现大幅放量，有望率先享受LECO浆料量产红利。
    加强研发投入，持续提升产品竞争力。公司2023年研发费用3.1亿元，同比增长169.52%，研发投入占比3.23%。在光伏新能源领域，公司持续推动P型电池导电银浆提效降本；加速激光增强烧结、背面超薄磷掺杂多晶硅层等先进工艺量产，强化TOPCon电池全套导电银浆产品的竞争力；加快HJT电池低温银浆及银包铜浆料以及新型IBC电池金属化浆料方案的迭代完善。在半导体电子领域，不断升级芯片封装银浆产品组合，拓展功率半导体封装用烧结银与AMB陶瓷覆铜板钎焊浆料。未来公司将继续发挥研发优势，不断拓宽公司产品的应用领域和市场。
    盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.4/7.9/8.9亿元，每股收益分别为6.35/7.82/8.82元，对应PE分别为11.5/9.3/8.3倍。首次覆盖，我们给予公司“买入”的投资评级。
    风险提示：下游装机需求布局预期；行业竞争加剧导致盈利能力下降。
   

瑞丰银行2023年年报点评：非息支撑业绩，股权投资加速

瑞丰银行(601528)
    事件：瑞丰银行发布2023年年度报告，报告期内公司实现营业收入38.04亿元，同比+7.90%；实现归母净利润17.27亿元，同比+13.04%；ROE（加权）10.97%，同比+0.17pct。截至报告期末，公司不良率0.97%，同比-11BP；拨备覆盖率304.12%，同比+23.62pct。
    非息收入支撑业绩稳健增长。报告期内公司利息净收入/非息净收入为30.54/7.50亿元，同比-4.22%/+122.80%，非息收入对营收形成有效支撑。利息净收入方面，公司利息收入、利息支出同比+9.43%、+23.37%至69.05、38.51亿元，其中贷款利息收入、存款利息支出同比+2.75%、+23.15%至52.13、32.52亿元。非息净收入方面，公允价值变动收益贡献主要增量，公司公允价值变动损益为1.08亿元，同比+518.66%，主因利率下行背景下公司其他债权投资公允价值的上升。
    小微高增按揭下滑，存款定期化持续。截至报告期末，公司贷款总额1133.82亿元，同比+10.19%；存款总额1442.02亿元，同比+16.60%。贷款方面，公司对公贷款投放偏向小微，报告期内对公贷款同比+29.09%至543.19亿元，保持高速增长；零售端承压，报告期内个人存款同比-2.38%至518.60亿元，其中按揭贷款同比-24.79%至116.65亿元，为主要拖累项。存款方面，活期存款同比+0.24%至460.79亿元，定期存款+26.63%至949.49亿元，活期率同比-5.21pct至31.96%，存款定期化延续。
    息差降幅边际收窄，资产端为主要拖累。报告期内公司净息差1.73%，同比-48BP，环比-2BP，降幅有所收窄。拆分来看，报告期内公司生息资产收益率为3.90%，同比-47BP，计息负债成本率为2.23%，同比-5BP，计息负债率（计息负债/生息资产）为97.52%，同比+2.58pct，综合来看资产端生息率的下滑是净息差的主要拖累项。
    资产质量良好，风险管理水平稳健。不良率和拨备覆盖率维持在优异水平，报告期末不良率同比-11BP至0.97%，拨备覆盖率同比+23.62pct至304.12%，整体资产质量持续向好。关注率同比-15BP至1.30%，关注类资产迁徙率+2.71pct至30.26%；逾期率同比+78BP至1.84%，或由于小微与零售资产质量波动。
    股权投资加速中，异地扩张进行时。公司股权投资节奏加快，23年6月增持永康农商行1.80%的股份，增持后合计持有永康农商行6.96%的股份；23年12月公司受让苍南农商行5.00%的股份，成为苍南农商行的主要股东。报告期内永康农商行贡献投资收益0.54亿元，贡献现金红利0.05亿元，后续有望持续对公司业绩形成支撑。
    投资建议：公司坚持零售转型，做深小微普惠贷款，牢固差异化拓展综合化，致力于成为高质量发展的优质银行；公司加速股权投资和异地扩张，并考虑到小微补贴返还，公司业绩有望保持稳健增长。预计2024-2026年公司营业收入为41.19、44.63、48.72亿元，归母净利润为19.53、22.21、25.31亿元，BVPS为9.92、11.68、13.39元/股，对应4月11日收盘价的PB估值为0.50、0.42、0.37倍。首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：净息差持续收窄、资产质量大幅恶化、货币政策大幅收紧
    守正出奇宁静致远

非轮胎橡胶制品龙头，三大增量业务放量可期

中鼎股份(000887)
    投资要点
    推荐逻辑：（1）公司是国内非轮胎橡胶制品龙头企业，在空悬系统、NVH系统、冷却系统、密封系统等领域行业领先。（2）传统业务稳定增长，海外并购项目国内落地成长。2023H1，KACO中国营业收入3.4亿元，净利润0.6亿元；安徽威固实现营收1.2亿元，同比增长8%，净利润0.2亿元，同比增长42%。（3）增量业务：细分领域行业领先，业务放量可期。截至2023年6月，AMK中国已获订单总产值78.4亿元。2020年以来，TFH全球已公告订单生命周期总产值为61.0亿元。2021年以来，安徽望锦、四川望锦、成都望锦合计已公告订单生命周期总产值约144亿元。
    公司是国内非轮胎橡胶制品龙头企业，在多个细分领域行业领先。公司先后收购高精度密封公司德国KACO（2014），高端底盘减震公司德国WEGU（2015），空悬和电机电控公司德国AMK（2016），发动机/新能源汽车电池冷却系统公司德国TFH（2017）。同时通过收购海外高端技术开拓国内市场，设立安徽嘉科、安徽威固、安徽特思通、安美科安徽等国内子公司，国内落地公司业绩近年来保持稳步提升。
    传统业务：业绩稳定增长，海外并购项目国内落地成长。（1）密封产品丰富，抢占新能源密封先机。公司在电池包、电机密封等新能源板块处于国际领先水平，为沃尔沃、蔚来、上汽、广汽等新能源汽车平台配套。公司通过收购海外高端技术开拓国内市场，国内公司业绩近年来保持稳步提升，KACO中国（无锡嘉科、安徽嘉科）2023H1营业收入3.4亿元，净利润0.6亿元。（2）NVH模块不断壮大，国内外布局趋于完善。公司于2015年收购德国WEGU，2021年中鼎集团收购日本普利司通旗下减震业务公司开拓日本市场，完成了在中国、美国、欧洲、日本全球主要市场的业务布局。WEGU国产化进展顺利，业绩增长趋势良好。2023H1，安徽威固实现营收1.2亿元，同比增长8%，净利润0.2亿元，同比增长42%。
    增量业务：细分领域行业领先，业务放量可期。（1）空悬模块：国内空气供给单元龙头，在手订单充足。国产化下空悬系统单车价值下降，应用车型不断下探，渗透率预计将快速提升。中鼎股份通过并购德国AMK确立国内龙头地位，2020年来国产化项目逐渐落地，截至2023年6月，AMK中国已获订单总产值约78.4亿元。（2）冷却管路：主推新能源热管理管路，加速布局温控系统。伴随着新能源汽车的发展，流体管路系统的市场规模也在不断的迅速增长。公司通过并购TFH完成冷却系统管路总成升级并开拓海外市场，同时设立安徽特思通，实现TFH国产化落地运营。2020年以来，安徽特思通陆续成为国内多家头部主机厂批量供应商，TFH全球已公告订单生命周期总产值约61.0亿元。（3）轻量化底盘：技术全球领先，总成产品业务持续推进。2019年，收购四川望锦公司，获得底盘系统核心安全部件球头铰链核心技术，目前公司持有四川望锦96.43%股份。2021年以来，安徽望锦、四川望锦、成都望锦陆续成为国内多家头部主机厂批量供应商，已公告订单总产值约144亿元。
    盈利预测与投资建议。随着公司各板块业务国内落地公司业绩稳步提升，业务订单持续放量量产，业绩保持快速增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为11.3/14.0/16.7亿元，CAGR为20.1%。给予公司2024年18倍PE，对应目标价19.26元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、原材料价格波动、海外经营环境变化、增量业务项目落地不及预期等风险。

聚焦甾体药物领域，产品向下游延展打开成长空间

共同药业(300966)
    报告摘要
    深耕甾体药物领域近20年，布局起始物料到原料药全产业链。公司成立于2006年，于2021年上市。公司成立初期主要提供甾体药物中间体研发、生产和销售，2011年，率先实现生物发酵及酶转化技术突破，布局甾体药物起始物料领域，成为全球甾体药物起始物料最大供应商之一，市占率约60%，在中间体领域，布局了性激素、孕激素、皮质激素和其他类中间体产品，是国内性激素类中间体产品最丰富的供应商。2020年，公司向下游延伸布局高端甾体原料药产品，实现甾体药物起始物料-中间体-原料药的全产业链布局。
    新工艺革新有望推动BA市场规模快速增长。双降醇（BA）是甾体药物常用的起始物料之一，公司是国内首家将BA实施产业化的企业，占主导份额，2019年-2021年，公司BA销量均不超过70吨，市场需求量较小。近年来，以公司为代表的企业正在持续研发以BA为原料的新工艺路径，目前利用BA可向下游生产的主要产品包括黄体酮、熊去氧胆酸、及维生素D3等产品，但“BA路线”还未大规模应用到以上产品的生产中，未来随着新工艺路径“BA路线”的推广与使用，BA的市场规模有望快速增长。黄体酮市场对应的BA需求量约为1,000吨/年，熊去氧胆酸“BA路线”的潜在替代空间达1,700吨/年。
    甾体药物中间体处于行业整合阶段，公司产品市占率有望提升。2023年，主要甾体激素原料药国内外价格出现大幅下滑，2023年底，地塞米松出口价格较2022年底下滑约67%，部分产品价格Q4企稳，维持相对低位。由于甾体药物行业产业链较长，中间体产品种类较多，因此行业竞争格局较为分散，目前国内有几十家甾体药物中间体供应商。公司在国内甾体药物起始物料端的市场占约60%，掌握起始物料资源，有望在行业整合过程中提升市占率。同时，公司实现了重要产品黄体酮的技术革新，有望加快黄体酮中间体老工艺产能出清，提升自身市占率。
    纵向延伸+横向拓展并行，打开公司成长天花板。2020年，公司与华海药业共同出资设立了合资公司华海共同，战略性布局原料药领域，共储备了睾酮、地屈孕酮、氟维司群、依西美坦、熊去氧胆酸等14个高端甾体原料药产品。同时，加大皮质激素产品布局，2021年4月，公司与新华制药成立合资公司同新药业，公司持股40%，首先布局醋酸阿奈可他、17α-羟基黄体酮。此外，公司表示将提前布局并落实甾体药物CDMO/CRO，杭州研究院、武汉研究院已投入运营，有望为CDMO/CRO业务赋能。
    产能即将大规模投放，助力营收快速增长。公司募投项目“黄体酮及中间体BA生产建设项目”于2023年年底开始试生产，预计2024年正式投产，达产后预计每年贡献营业收入3.68亿元。华海共同原料药项目正处于建设中，预计部分产品在2024年H1进行试验批生产，H2提交国内外注册申报，2025年实现部分产品规模化生产。
    盈利预测
    我们预测公司2023/24/25年收入为5.83/9.43/14.60亿元，净利润为0.22/0.06/0.80亿元，对应当前PE为85/309/23X，考虑甾体药物起始物料领域竞争格局良好，公司掌握起始物料资源优势，“BA工艺”替代空间广阔，且持续推动甾体药物“起始物料+中间体+原料药”一体化进程，原料药产能即将投产贡献增量收入，同时伴随公司起始物料产品的涨价，估值应具备溢价，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示
    行业政策风险；市场竞争加剧风险；产能投放不及预期；产品研发失败风险；产品价格下滑风险；

公司简评报告：主营产品产量提升，2023年业绩平稳增长

江西铜业(600362)
    核心观点
    事件：2023年公司实现营业收入5218.93亿元，同比8.74%；归母净利润65.05亿元，同比8.53%；扣非后归母净利润53.74亿元，同比-0.80%。其中，Q4实现营业收入1223.37亿元，同比9.44%，环比-7.34%；归母净利润15.62亿元，同比23.44%，环比-1.35%；扣非后归母净利润12.33亿元，同比-20.74%，环比-14.12%。
    2023年产量整体显著提升。公司2023年生产阴极铜209.73万吨，同比增长14.02%；自产铜精矿含铜20.2万吨，同比-1.17%；生产黄金112.64吨，同比增长26.85%；生产白银1351.54吨，同比增长9.64%；生产硫酸595.79万吨，同比增长10%；生产铜加工产品181.79万吨，同比增长2.86%；生产钼精矿折合量（45%）10006吨，同比增长23.41%。
    2024年产量指引：生产铜精矿含铜20万吨、阴极铜232万吨、黄金128吨、白银1286吨、硫酸597万吨、铜加工材197万吨。有色金属冶炼及铜加工产量预计在2023年基础上进一步提升。
    铜矿供给强约束+需求高增长，铜价有望继续上行。2024年新增铜矿项目较多，但在产矿山受矿石品位下降、社区问题等多因素干扰，铜矿产量预计难有大幅增长。中长期来看，过去几年资本开支不足及矿山品位趋势性下降，铜矿供给存在强约束，同时光伏、新能源汽车等领域用铜保持高增长，铜价重心预计稳步上移。公司自产铜精矿含铜在20万吨左右，将显著受益于铜价上涨。
    投资建议：公司是国内最大的铜冶炼企业及领先的铜矿生产商。供给存强约束且新能源领域用铜高增长下，铜价有望继续上行，公司将显著受益。预计公司2024-2026年实现营业收入分别为6302.91/6767.22/7427.01亿元，归母净利润分别为69.46/73.83/74.26亿元，对应EPS分别为2.01/2.13/2.14。首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示：主营产品价格大幅下跌，项目建设进度不及预期。
   

利润持续释放，合成生物赋能长期增长

川宁生物(301301)
    事件：公司发布2023年业绩快报及2024Q1业绩预告。2023年公司实现营业总收入48.23亿元，同比增长26.24%；归母净利润9.41亿元，同比增长128.56%。单Q4来看，公司实现归母净利润约3.00亿元，同比增长279.18%。2024Q1公司预计实现归母净利润3.30-3.70亿元，同比增长88.09%-110.89%，环比增长9.85%-23.16%。公司连续实现利润端快速增长主要系：1）2023年及2024Q1，产业链下游抗生素市场需求持续恢复，公司中间体产品不同程度的实现量价齐升；2）合成生物学赋能绿色经济，公司持续实现降本增效；3）公司利息支出减少及汇兑收益增加，财务费用有所下降。
    技术平台与产业化基地高效协同，持续输出新品种，天然产物落地有望带来新增量。根据公司公告，子公司锐康生物负责合成生物学选品、体内/体外代谢路径构建、小试前的研发阶段，成功后向川宁的伊犁和巩留生产基地交付工艺包，产业化基地再进一步进行百公斤级的中试验证，大规模发酵，分离纯化，直至最终达到成品及开发应用。锐康在体内合成生物技术路径方面，目前自有大肠杆菌、酵母、链霉菌、枯草芽孢杆菌、谷氨酸棒状杆菌共5类优质底盘菌种；体外合成生物技术路径方面，以庞大酶库作为支撑，目前拥有700万+的自主IP酶库、2000+实体酶工具箱、虚拟筛选以及全尺度模拟，可运用多种代谢推动力推动产物合成。整体来看，公司合成生物技术平台实力强劲，有望持续交付新品种工艺包。川宁的产业化基地具备发酵技术、规模化生产等五大优势，有望陆续实现新品种走向规模化生产阶段。根据公司公告，在建产能项目分两期建设，主要建设可年产红没药醇300吨、5-羟基色氨酸300吨、麦角硫因0.5吨、依克多因10吨、红景天苷5吨、诺卡酮10吨、褪黑素50吨、植物鞘氨醇500吨及其他原料的柔性生产基地，根据公司投资者关系记录，一期项目2023年12月进入试生产阶段，二期项目将于2024年开工，2025年建成，天然产物品种陆续落地有望带来新增量。
    AI赋能新质生产力加速形成，公司整体研发及产业化实力有望再获提升。根据公司公告，2024年2月，公司与金珵科技达成战略合作，主要包括：1）就人工智能应用于川宁生物抗生素中间体（硫氰酸红霉素、头孢中间体、青霉素等产品）达成排他性合作；2）锐康生物和金珵科技在生成式AI辅助合成生物制造方面达成合作；3）双方选定重点研发品种，通过成立合资公司的方式联合研发重点品种并实现产业化。根据《人工智能在合成生物学的应用》，21世纪以来，AI与合成生物学交叉研究驱使元件工程、线路工程、代谢工程、基因组工程等领域持续取得重大突破，能够充分赋能底盘细胞的开发及产业化。我们认为此举有望助力公司抗生素中间体等产品的发酵产业优化升级，驱动公司尽快形成新质生产力，向先进生物制造领域持续突破。
    投资建议：
    买入-A投资评级，6个月目标价10.58元。我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为26.2%、13.3%、14.4%，净利润的增速分别为128.6%、19.8%、23.2%，成长性突出（2023年为公司业绩快报数据）；首次给予买入-A的投资评级，6个月目标价为10.58元，相当于2024年25的动态市盈率。
    风险提示：抗生素中间体市场价格波动的风险；原材料供应及价格波动风险；新产品研发失败及商业化不及预期的风险。
   

细分工具类出口优质供应商，多产品发力突破成长边界

欧圣电气(301187)
    公司以出口北美地区小型空压机与干湿两用吸尘器为主业，23H1两项产品收入分别占比30%、58%，同时拓展工业风扇、洗地机、护理机器人等新品类。公司主要采用品牌授权、ODM、OBM、OEM等模式开展业务，下游客户多为国外知名动力工具品牌或知名连锁商超，合作关系稳定。
    投资逻辑
    公司渠道及制造壁垒深厚。①北美家装零售商话语权强，公司通过ODM模式与北美主要零售商深度合作，形成较高的渠道壁垒。22年公司前三大客户为美国著名家装零售商Lowe’s、Costco和TheHomeDepot，收入贡献占比为29%、13%、12%。②通过获取品牌授权，提高其产品在各渠道的市场份额。公司取得了StanleyBlack&Decker（1H21收入贡献达45.5%）以及Briggs&Stratton等工具企业旗下知名品牌授权，其中来自中高端Dewalt品牌授权收入占比逐年提高。③制造优势方面，公司实现多项技术突破，创新驱动中高端产品的占比持续增长；核心零部件自制率达75%；马来西亚工厂（预计24下半年投产）利于规避中美贸易摩擦风险。为什么我们判断公司24年收入增长有望提速？①美国库存周期+地产周期共振，24年主业收入有望恢复增长。24年美国工具及家电类渠道、品牌商有望进入补库阶段，带动公司小型空压机、吸尘器收入恢复（参考苏泊尔外销恢复节奏，其1H23外销同比-12.9%，2H23外销同比+58.2%）。②新品类贡献。23年公司拓展园林工具、洗地机等新品类，24年有望增加业绩。②护理机器人业务收入加速增长。护理机器人行业需求端主因老龄化+机器代人+人性化需求推动行业长期成长，我们预测未来有望达百亿市场规模。公司护理机器人产品已迭代至可量产水平，叠加2022年后国内护理院、养老院等渠道放开，国内医院及海外客户拓展，我们预计公司护理机器人业务24年有望实现加速发展。
    盈利预测、估值与评级
    预计2023-2025年公司实现营业收入13.8/18.8/24.2亿元，同比+7.4%/+36.0%/+29.0%，归母净利润为1.9/2.5/3.4亿元，同比+18.6%/+30.4%/+35.7%，EPS为1.0/1.4/1.9元，对应PE为18.8/14.4/10.6x，考虑公司渠道与制造优势明显，24年新品类放量下主业收入恢复弹性大，护理机器人新业务有望加速成长，给予24年20xPE，目标价27.31元，给予“买入”评级。
    风险提示
    汇率波动风险，主业恢复、新业务增长不及预期。

深度报告：辅助设备龙头，细分赛道称雄

京仪装备(688652)
    京仪装备：晶圆厂辅助设备细分赛道龙头。公司主业为半导体专用温控设备，工艺废气处理设备，晶圆传片设备，目前是国内唯一的一家实现半导体专用温控设备规模装机应用的设备制造商，也是目前国内极少数实现半导体专用工艺废气处理设备规模装机应用的设备制造商。2020-2023年，公司营收从3.49亿元增长到7.42亿元，年复合增长率为20.75%。
    公司凭借不断对自身产品的更新迭代和提高工艺性能，产品已经广泛运用于长江存储、中芯国际、华虹集团、大连英特尔、广州粤芯、长鑫科技等多家国内主流集成电路制造产线，与国际主要厂商直接竞争。
    景气度上行驱动半导体设备需求，国产替代进程加速。根据SEMI的数据显示，2022年全球半导体设备市场规模1076.4亿美元，其中中国大陆市场规模282.7亿美元。国产替代持续推进是国内设备厂商的主要增长动力。京仪装备所处的品类亦有可观成长性，据QR Research数据，2022年半导体专用温控/尾气处理全球市场空间分别为6.99/12.64亿美元，业内主要厂商多为日本、美国、欧洲企业，京仪装备为国产领军者。
    细分市场龙头，三大设备品类齐发展。公司专注于半导体专用设备领域，主要包括芯片制程的三大设备。
    1）温控设备，在制程中主要对反应腔进行温度控制，公司2022年国内市场份额35.73%，已成为国内份额第一的供应商，完成国产替代，23H1该业务收入2.89亿元，产品批量应用于逻辑芯片90nm-14nm，64层-192层3D NAND存储芯片等各种工艺需求；
    2）工艺废气处理设备，主要应用于将各工艺环节中产生的工艺废气进行无害化处理，公司2022年国内市场份额15.57%，主要竞争对手为德国的戴思公司，和瑞典的爱德华公司，23H1该业务收入1.21亿元，批量应用于90nm-28nm逻辑芯片、64层-192层3D NAND存储芯片等各种工艺需求；过去几年收入规模快速增长；
    3）晶圆传片设备，在制程中主要应用于晶圆的下线、制程间倒片的卡控和产品出厂校验、排序等。该领域市场份额主要由法国的瑞斯福公司和日本的平田公司主导，国内厂商的占比份额极低。公司该业务22年收入0.19亿元，有产品批量应用于逻辑芯片90nm-28nm等工艺，并布局了EFEM等新品类的研发。
    投资建议：我们预计公司2023-2025年营收7.42/10.22/13.45亿元，归母净利润1.18/1.92/2.59亿元，对应现价PE为61/37/28倍，对比同行业可比公司，估值在合理水平。我们看好公司在所处赛道的领先地位和国产替代能力，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：产品验证不及预期；行业周期性波动；募投项目投产不及预期。

甾体激素龙头厚积薄发，创新产品推动重拾增长

仙琚制药(002332)
    核心观点：
    原料药+制剂一体化构筑核心竞争力，创新产品有望进入业绩释放期。仙琚制药创建于1972年，深耕甾体激素领域五十余年，坚持原料药制剂一体化经营战略，是国内甾体激素龙头企业，经多年研发积累，公司正在由传统仿制药向难仿高壁垒仿制药+创新药转型。受存量大单品集采影响，2023年前三季度，公司收入32.37亿元，同比下降6.24%，归母净利润4.72亿元，同比下降10.98%。展望2024年，公司存量大单品集采风险基本出清，难仿及特色制剂快速放量，原料药价格逐步恢复，高毛利规范市场订单快速放量，叠加原料药板块降本增效，各项业务均积极向好，2024年公司业绩有望触底向上。另外，公司重磅产品1.1类新药奥美克松钠有望年内递交NDA，长效镇痛制剂2.2类新药CZ1S有望年底完成III期临床并于2025年递交NDA，创新产品将为公司提供长期增长动力。
    制剂板块集采风险基本出清，难仿首仿产品持续放量，创新产品研发稳步推进。公司制剂板块主要分为妇科计生类、麻醉肌松类、呼吸类、皮肤科和普药。妇科类：2024年优思悦（首仿）+补佳乐（首仿）+庚酸针（院内持续拓展）有望弥补黄体酮胶囊（区域集采）收入下滑带来的影响，后续高价值产品地屈孕酮、黄体酮缓释凝胶和黄体酮水针高端剂型正稳步推进。麻醉肌松类：罗库溴铵和苯磺顺阿曲库铵集采完成，将保持稳定增长，舒更葡糖钠完成一致性评价，未来预计通过集采放量，1.1类新药奥美克松钠有望年内递交NDA，长效镇痛制剂2.2类新药CZ1S有望年底完成III期临床并于2025年递交上市申请。呼吸类：糠酸莫米松鼻喷雾剂作为难仿制剂，仙琚市场份额已经超过原研，未来仍将持续快速放量，短期无集采风险；噻托溴铵吸入粉雾剂目前仅正大天晴通过一致性评价，仙琚预计今年完成一致性评价，预计通过集采实现快速放量；多个呼吸类在研品种二联复方制剂、双动力鼻喷剂等均在积极推进。皮肤科和普药：未来将持续拓展品牌认可度，保持稳定增长。
    原料药：法规市场拓展打开长期成长空间，Newchem协同效应增强。2023年7月公司杨府原料药厂区和制剂厂区首次接受FDA现场检查并顺利通过，为公司进一步拓展美国API市场及全球规范市场带来积极影响。规范市场持续拓展的优势：1）产能快速释放，杨府厂区产能利用率有望由23年的50%提高至60-65%；2）高毛利法规市场订单将有助于公司原料药板块整体盈利水平提升，提供新的业绩增量；3）对原料药价格波动具有更好的抵御能力，帮助公司逐步减缓周期扰动。另外，子公司Newchem主要生产高端原料药，未来有望通过引进前端工艺，通过国内关联审评方式，实现研产销协同。
    投资建议：公司作为甾体激素行业原料药及制剂一体化龙头企业，随着存量大品种集采风险出清、新品逐步放量、叠加公司原料药持续拓展规范市场，我们看好公司长期成长，预计2023-2025年营业收入分别为41.21/46.07/53.48亿元，归母净利润分别为5.69/6.75/8.31亿元，对应PE分别为18/15/12倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：在研产品推进不及预期的风险；原料药规范市场拓展不及预期的风险；原料药价格波动的风险；制剂品种进一步集采降价的风险。

传感器国产替代先锋，汽车市场有望快速放量

安培龙(301413)
    公司主营温度、压力传感器，下游主要是汽车电子、家电。公司产品线包括热敏电阻及温度传感器、氧传感器、压力传感器，下游应用主要在汽车、家电、工控储能等。
    从产品看：近些年来，压力传感器收入占比提升明显。压力传感器从20年的0.1亿元（占比3%）提升至23H1的1.6亿元（占比44%），毛利率从20年的10%提升至23H1的30%。
    从下游应用看：目前一半收入来自汽车。23Q1-3公司51%收入来自汽车，其次是家电客户收入占比35%，剩余是光伏储能及其他行业收入占比14%。
    传感器市场大而散，公司主营的压力传感器市场多为海外企业占据。全球所有传感器市场空间高达千亿美元，公司主营的温度、压力传感器全球空间也高达几百亿人民币，最大下游是汽车电子（40%+），但此市场多为海外企业占据（美国森萨塔、德国博世），原因在于：
    压力传感器为安全件，整车厂在选择供应商时相对谨慎，产品验证周期较长；
    压力传感器下游汽车电子被海外垄断，整车厂商使用的ECU、ESP等汽车电子系统主要由海外企业提供，国内汽车电子系统的落后。
    我们认为公司核心看点在于随着产品线的不断延拓，客户群得到扩展，从而带来收入不断增长。公司从热敏电阻起家，通过自研+团队搭建延展至温度、氧、压力传感器，客户从以家电企业为主转为比亚迪等汽车客户为主。在压力传感器领域，公司继续深耕，从陶瓷电容做到MEMS，且自主设计MEMS压力传感器芯片，逐步形成MEMS低压压力传感器、玻璃微熔高压压力传感器的产业化能力，与陶瓷电容式中压压力传感器共同覆盖低、中、高压全量程产品线。公司MEMS压力传感器客户有东风、全柴等整车厂，同时也有少部分供应给咖啡机用客户。此外，公司已取得欧洲一家知名主机厂客户多款MEMS压力传感器项目，部分项目已于2024年第一季度开始实现了SOP。
    投资建议：公司处于传感器赛道，我们选取了芯动联科、康斯特作为可比公司，根据wind一致预期，可比公司24、25年平均PE在41、30X，可比公司23-25年归母净利润增速预期均值在35%。
    此外，考虑以下因素：1）公司所在赛道广阔的增长空间（全球传感器市场千亿，海外对标公司森萨塔接近300亿收入体量）；2）公司近些年处于新产品（MEMS等）、新客户（欧洲知名主机厂）放量期；3）竞争格局较好，利润率高于国内同行平均水平。结合PEG估值法，公司23-25年归母净利润复合增速约在41%，我们给予公司24年40X估值，目标价68元，给予“买入”评级。
    风险提示：产能扩张不及预期，大客户订单不及预期，原材料价格波动影响毛利率，核心技术人员流失，公司市值较小。

通用照明龙头切入车载赛道，迎来第二成长曲线

得邦照明(603303)
    投资要点
    通用照明+车载照明协同发展，车用照明业务逐步贡献增量。公司成立于1996年，成立初期聚焦于通用照明领域，2018年正式开展车载照明业务，2021年明确了聚焦“车载控制器+车用照明”的车载业务发展战略，目前公司业务持续稳健发展。2023年公司实现营业收入46.97亿元，同比增长0.86%，实现归母净利润3.76亿元，同比增长10.31%。其中车载业务实现营收6.24亿元，同比增长43.74%，实现净利润0.4亿元。
    通用照明行业进入整合期，公司竞争优势不断增加。我国是全球第一大LED照明产品出口国，据华经产业研究院，2022年我国LED照明产品出口占全球消费市场的比重为75%，LED照明行业中，通用照明是主要的应用领域。目前照明行业竞争格局相对分散，据公司2023年年报，国内照明行业下游应用企业约有3万家，规模以上企业超过3500家，但年销售额超过50亿元人民币的企业较少。随着国内照明企业持续降本增效，凭借成本、规模和价格等优势逐渐实现对外资龙头的赶超，国际照明巨头已逐步剥离照明制造业务；国内中小企业则面临供应链稳定、渠道变化、利润持续压缩等压力，正加速出清；拥有供应链优势、制造优势与资金实力的国内龙头企业份额有望提升，公司的竞争优势不断加大。
    车载业务聚焦“车载控制器+车用照明”，销售规模实现高速增长。公司在车载领域以车载控制器为支点稳步发展，同时积极外拓进入车灯结构件与BMS领域。目前公司与松下、华域视觉、万向、马瑞利、零跑和海拉等公司建立了良好的合作关系，持续获得新项目定点，涉及的终端品牌包括保时捷、奥迪、大众、日产、大发、丰田、理想、广汽、零跑、长安和吉利等。根据公司公告，2023年公司车载业务实现营收6.24亿元，同比增长43.74%，业务保持快速增长。
    盈利预测与投资建议：公司作为通用照明龙头，在产业出清的背景下有望获得更大优势，且公司积极开拓车载业务新成长曲线，业务规模有望持续增长。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.54、5.62、6.89亿元，对应PE分别为12.95、10.46、8.54倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场恶性竞争风险、原材料短缺和价格波动风险、汇率波动风险、物流不稳定风险。

深度报告：电力电子尖兵，谋远终迎盛放

盛弘股份(300693)
    深耕电力电子，业绩高速增长。公司创立于2007年，以电能质量产品起家，基于电力电子变换和控制底层技术，实现单一业务线到四大业务线的蜕变。目前公司主要聚焦于工业配套电源（电能质量+工业电源）、新能源汽车充换电服务、新能源电能变换设备、电池化成检测设备四大业务板块。公司2019-2023年营收及归母净利润CAGR分别为43%/60%，实现高速增长。结构方面，公司此前以电能质量业务为基本盘，近几年受益新能源行业需求起量，充电桩、储能业务营收占比大幅提升，23年分别为34%/32%，成为公司前两大主营业务。
    储能风口已至，增长势头强劲。储能市场前景广阔，公司2012年前瞻布局储能PCS环节，拥有10多年经验，行业排名靠前，具备竞争优势：1）先发优势：海外资质认证齐全，30-1000kW全功率范围储能变流器产品均已通过第三方认证机构认证，国内凭借丰富的项目经验有助于获取订单；2）产品力强：公司定位清晰，聚焦大储及工商业场景，各场景具备针对性解决方案。23年公司储能业务实现收入9.1亿，同比增长255%，实现高速增长。
    充电需求强劲，市场冉冉升起。公司是具备核心技术实力的充电桩上游设备提供商，产品主打中高端，盈利能力行业领先。2021年下半年开拓专用车、重卡等新市场，同时增加模块销售作为利润补充，盈利能力提升。公司在欧洲市场的开拓初见成效，成为首批进入英国石油中国供应商名单的充电桩厂家。23年公司充电桩业务实现收入8.5亿元，同比增长99.58%，后续有望持续放量。
    电能质量为基，业绩稳步提升。电能质量设备市场规模稳步增长，预计2024年可达1680亿元，对应18-24年CAGR为8%。2020年起行业尾部企业逐渐出清，竞争格局陆续优化。公司在低压用户侧电能质量排名第一，盈利能力保持行业领先，该业务20-23年CAGR为25%，高于行业增速，有望持续贡献业绩。
    电池化成检测：绑定下游客户，业务稳定放量。公司产品应用范围广泛，基本覆盖产线和实验室所有型号，绑定众多行业内中大型客户。23年海外电池厂产能保持扩张趋势，公司电池检测及分容化成设备在23年实现海外销售收入，24年将继续拓展海外销售渠道及机会，保持在行业下行周期中逆势增长的趋势。
    投资建议：公司战略布局前瞻，产品竞争力突出，四大业务线齐头并进，储能+充电桩业务起量，电能质量基本盘稳固，电池化成检测绑定下游客户，整体业绩确定性较强。我们预计公司2024-2026年实现营收36.23/48.94/65.16亿元，增速分别为36.7%/35.1%/33.1%；归母净利润分别为5.53/7.34/9.84亿元，增速分别为37.3%/32.6%/34.1%。4月12日股价对应PE倍数16x/12x/9x。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：储能政策出台进度不及预期风险；上游原材料价格上涨风险；供应链短缺风险；市场竞争加剧风险。

巩固出版发行主业，拓展AI+教育新业态

南方传媒(601900)
    地方性出版发行龙头，历久弥新稳中有进。公司背靠大股东广版集团、深耕广东省文化产业，已形成横跨传统出版发行与数字出版、智慧教育、课外教育等创新业态的发展格局。借助龙头优势，公司整合优质资产巩固基本盘，投资产业链标的拓展新业态。2022-2023年，公司相继收购广东教育书店、广东岭南社、广东地图社100%股权，整合省内优质出版发行资产；投资设立新荷传媒发力短视频电商，合资成立南传科技切入少儿编程课程领域。
    固主业根基，出版发行彰显强韧性。公司出版发行业务按照产品可划分为教材教辅与一般图书。教材教辅：量价增长逻辑顺畅，集约化改革与渠道建设并举。公司是背靠广东人口大省&教育强省，K12学生规模稳中有增，教材教辅客单价&人均教材教辅持有量均呈现上涨态势，量价齐增驱动教材教辅收入中长期增长。2022年收购广东教育书店100%股权，进一步强化渠道建设，同时解决新华发行集团与教育书店的同业竞争问题。一般图书：专业化品牌化发展，积极发掘短视频电商等新兴销售渠道。公司对标国内一流出版社，着力培育原创图书品牌，因社制宜打造差异化，2023年收购广东岭南社、广东地图社100%股权，外延并购获取增长，丰富一般图书品类。公司积极拥抱渠道变革趋势，新荷传媒在短视频电商赛道成绩斐然，助推2022年一般图书销量高增42.1%。
    以主业为锚，积极拓展AI+教育新业态。公司立足出版发行主业的内容资源与国资背景优势，积极推进智慧教育平台建设，AI+教育产品矩阵包括粤教翔云、南方E课堂、花城艺测等运营持续向好；同时积极发掘课后服务需求，利用书店渠道建立新华乐育学堂，与编程猫合资成立南传科技切入少儿编程课程。智慧教育与课后服务等新业态有望成为出版发行主业的重要补充与又一利润增长点。
    投资建议：首次覆盖，买入-A评级。预计公司2023-2025年营业收入95.38/107.81/117.26亿元;2023-2025年归母净利润12.56/10.54/11.31亿元，同增33.1%/-16.0%/7.2%。给予对应2024年15倍PE，对应目标价17.7元。
    风险提示：国有文化传媒企业优惠政策变动的风险，数字出版发展迅速冲击原有竞争格局的风险，新业务拓展不及预期的风险。
   

行业景气叠加新项目的逐步推进，公司发展预期向好

溯联股份(301397)
    投资要点
    事件内容：4月10日晚，公司披露2023年度报告。2023年公司实现营业收入10.11亿元，同比增长19.00%；实现归属于母公司的净利润1.51亿，同比略降1.74%。同时，公司公布2023年利润分配方案，拟每10股派发现金红利10.0元（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增2股。
    公司2023年营收实现稳步增长，符合市场预期；但因年降及费用端影响，净利润增速有所放缓。2023年公司实现营业收入10.11亿元、同比增长19.00%，实现归属于母公司的净利润1.51亿、同比略降1.74%。1）2023年公司营收稳步增长，其中新能源汽车业务为营收增长贡献重要增量。2023年，公司在原有客户的基础上持续研发新能源汽车产品，并积极开发新增客户，本报告期内，作为汽车行业TIER1公司成功进入了包括理想汽车、合众汽车、高合汽车在内的造车新势力客户供应链；2023年公司新能源汽车业务收入4.35亿元，同比增长28.32%、远高于公司整体营收增速，约占总营收的43.05%、是公司营收的重要组成部分。2）公司毛利率下滑、叠加费用端影响，净利润增长略有放缓。2023年公司毛利率为28.11%、较2022年同比下滑4.61个百分点，我们倾向于认为毛利率的下降与2023年以来汽车行业竞争持续加剧有关；根据公司23年10月公告披露，公司23年前三季度符合年降条件的老产品占输入比例较高，且在前面季度符合条件但未年降的部分产品在三季度进行了年降，因此对毛利率影响较大。与此同时，公司为维持市场竞争地位、技术领先优势等，费用投入呈同比增长趋势；其中，销售费用金额较2022年同比增长44.45%、管理费用金额同比增长38.95%、研发费用金额同比增长33.50%。
    2023Q4公司单季度归母净利润同比增速再度放缓。2023Q4公司实现营收3.32亿元、同比增长16.28%、较第三季度营收增速略有放缓；实现单季度归母净利润0.40亿元、同比下滑25.22%，延续了第三季度的下行态势、降幅再扩15.92个百分点。对于2023Q4出现的净利润同比下滑，预计主要原因可能有两点；一是原材料价格波动影响了公司单季度毛利率，二是单季度的费用投入有明显增长。1）根据海关总署数据来看，2023年前三个季度进口聚酰胺的平均单价（包括PA6、PA12等）分别为6187.26美元/吨、6020.39美元/吨、5578.78美元/吨，而第四季度的进口平均单价涨至6375.00美元/吨、较Q3约抬升14.27%；2）与此同时，为维持自身竞争优势及行业地位，公司23Q4通过新增销售人员来拓展新客户和新产品，导致23Q4销售费用较22Q4同比增长84.7%、较23Q3环比增长89%。
    行业景气叠加新项目的陆续落地，公司发展预期向好。1）当前来看，我国新能源汽车产销量延续较快增长势头，据中国汽车工业协会统计，2024年1-3月我国新能源汽车销量为209万辆、同比增长31.8%，其中，公司核心客户比亚迪继续稳居国内新能源销量冠军，24年第一季度累计销量62.63万辆、同比上涨13.44%。2）公司积极推进新客户拓展，获得了包括理想、合众、东风日产等品牌车企的供应商认证；另据公司2023年10月公告披露，公司新增配套问界新M7、M9、启源等车型，其中，2024年1-3月问界累计交付8.58万辆、同比增长高达6倍，发展势头较为强劲。3）而在新项目定点方面，2023年公司新增1,000余项产品定点，当前在开发项目共计2,000余项。公司配合需求，积极推进产能建设；根据2023年年报及相关公告披露，公司预计2024年产能同比增加30%以上、2025年新增产值5亿元以上。
    新业务方向，公司正积极围绕液冷做全面布局。公司在车辆和非车辆领域的液冷热管理系统，包括流体管路、连接件、控制部件以及热交换领域均投入了大量研发资源。1）在乘用车领域，公司根据电池、电机和电控三大系统的工况环境和特点而研发出专用于纯电新能源汽车的液冷热管理系统管路；未来将继续推进新产品线的认证和量产工作，进一步增加公司液冷管路的覆盖率。2）而在非乘用车领域，公司正积极推动液冷产品在储能、充换电设备和重卡及工程设备中的应用，其中在储能业务方面的进展相对较快；根据公司2023年年报披露，目前公司已完成国内头部储能系统集成商海博思创、采日能源的正式审核，转向全面业务合作阶段，预计未来两年内有望实现一定程度的增长。
    投资建议：公司2023年收入基本符合预期；展望2024年，新能源汽车行业有望维持景气，结合公司新增客户及新增定点的逐步落地，预期公司业务稳定向好。长期来看，公司是国内较为稀缺的车用尼龙管路厂商之一，或受益于未来车用尼龙管路的渗透加速；同时，公司积极布局液冷等新业务，有望带来新的增长点。我们预计2024-2026年营业总收入分别为12.33亿元、15.18亿元、18.27亿元，同比增速分别为22.0%、23.2%、20.3%；对应归母净利润分别为1.73亿元、2.19亿元、2.60亿元，同比增速分别为14.7%、26.6%、18.6%；对应EPS分别为1.73元、2.19元、2.60元，对应PE分别为20.3x、16.0x、13.5x，首次覆盖，给予增持-A评级。
    风险提示：新能源汽车行业景气度风险、新业务拓展不及预期风险、宏观经济和产业政策风险、客户集中度高的风险、原材料价格风险、技术创新风险、市场竞争风险等。

短期业绩承压但核心业务高成长，产能释放在即

步科股份(688160)
    事件描述
    公司发布2023年年报，实现营业收入5.06亿元，同比下降6.09%实现归母净利润0.61亿元，同比下降33.36%；实现扣非归母净利润为0.54亿元，同比下降37.96%。
    事件点评
    受下游市场需求波动影响营收略有下降，机器人行业快速增长。分行业来看，公司在机器人、机器物联网、医疗影像设备、其他通用自动化行业分别实现营收1.89、1.57、0.35、1.23亿元，同比增速分别为+30.60%、-7.40%、-21.42%、-29.75%。公司深耕机器人行业，向综合交付价值更高的解决方案型产品迭代，同时不断拓展手术、电力巡检、配送等泛服务及仿生机器人领域的应用，核心业务迅速成长。
    公司期间费用投入加大，盈利能力有所下滑。为保持未来长期发展动力，公司进一步扩充研发团队和营销团队，加大研发和营销投入2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.88%、5.31%、11.38%、-0.97%，同比分别为+3.11/+0.60/+2.75/+0.73pct。公司毛利率为38.18%，同比+0.24pct，净利率为12.03%，同比-4.8pct。
    夯实战略核心机器人行业“1”，拓展并培育“N”。公司是同时拥有人机界面、伺服系统、步进系统、可编程逻辑控制器、变频器等工控核心部件产品的生产商，主要产品品种规格丰富，覆盖工业自动化控制主要领域，可满足不同行业、不同客户的需求。同时，公司基于综合性的工业自动化与数字化技术平台，深入机器人行业应用场景，为多领域机器人提供显示、控制、驱动等多维度解决方案。公司经过近10年在机器人行业的耕耘，现已成为移动机器人低压伺服领域市占率第一（2022年国内市占率42%），并基于此不断深入拓展医疗影像设备、新能源制造、物流等行业。
    无框力矩电机产品积累深厚，充分受益于机器人行业。公司较早地接触无框力矩电机这个方向，从第一代产品上市迄今，已经发展了七八年的时间，积累了核心技术和客户资源。目前公司的无框力矩电机为第三代产品，相较于二代产品来说，主要提升了20%的力矩，减重达到30%，性能直接与国际品牌对标，在同等性能条件下也具备很好的价格优势，产品已经得到市场充分的验证和认可。2023年公司无框力矩电机产品销售接近翻倍增长，主要应用于协作及仿生机器人领域，公司也在不断挖掘在医疗器械、半导体设备、新能源等领域的应用前景。
    募资投建新生产基地，提升产能以突破现有瓶颈。目前公司产品产能已饱和，需扩产以突破公司现有产能瓶颈。故公司通过向特定对象发行股票募资不超过5亿元，投建项目“智能制造生产基地建设项目”，预计2024年完成1号厂房的建设工作，并完成伺服电机自动化产线的规划及验证工作，完成新增减速机生产线的部署和投产工作。
    盈利预测
    预计公司2024-2026年营业收入为6.36、7.68、9.22亿元，同比增速分别为25.49%、20.85%、20.09%；归母净利润为0.84、1.021.23亿元，同比增速分别为37.78%、22.32%、20.02%。公司2024-2026年业绩对应PE分别为47.77、39.05、32.54倍，考虑到公司核心机器人业务保持高增速，新投项目有望快速打破产能瓶颈，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    产能达产进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；下游应用拓展不及预期风险。

24Q1业绩超预期，混改变革+国际化持续推进

柳工(000528)
    投资要点
    事件： 公司发布 2023年年报和 2024Q1业绩预告， 2023年实现营收 275.2亿，同比+3.9%；归母净利润 8.7亿，同比+44.8%。单 Q4营收 64.1亿，同比-0.6%，环比+5.4%；归母净利润 0.4亿，同比+211%，环比-80.5%； 2024Q1公司预计实现规模净利润 4.6-5.4 亿，同比增长 45-70%。 公司业务大幅增长， 盈利能力显著提升。
    新老业务及海外业务齐发力，公司 23年业绩快速提升。 2023 年公司海外业务实现营收 114.6亿，同比+41.2%，占比达 41.7%，且海外市场毛利率为 27.74%，高于国内的 15.88%毛利率 11.86pp，拉动公司盈利能力提升； 海外市场中装载机、挖机稳定增长， 高机、 推土机、平地机、小型机增速高，非工程机械产品同比+70%，零部件同比+69%。分板块看， 2023 年公司土方石板块营收同比+2.2%、其他工程机械同比+6.2%,，预应力板块同比+7.9%；细分产品看：矿山机械、高空机械、农业机械、工业车辆等战略新业务持续拓展中，其中高机整体收入同比+112%、海外同比+123%。
    23年公司各产品、国内外毛利率提升，费用管控能力强，盈利能力全面提升。2023 年公司综合毛利率为 20.8%，同比+4.0pp，净利率为 3.42%，同比+0.98pp，期间费用率为 15.0%，同比增加 2.2pp。分产品看， 毛利率提升主要系土方石板块毛利率+5.56pp 至 23.4%，其他工程机械板块+1.66pp 至 13.7%，预应力板块+4.19pp 至 24.8%；同时公司高毛利率的海外业务占比提升亦拉动公司盈利能力提升， 且 24Q1 公司海外业务占比进一步提升至 50%，促进公司经营业绩大幅增长。
    国内需求向上拐点渐近， 公司多业务、国内外市场、混改提质增效等持续发力，高增长可期。 国内工程机械主要以更新需求驱动，设备 8-10年更新周期， 以挖机为例， 2015 年国内挖机销量 5.6 万台为上轮周期底部，彼时行业挖机保有量约 120万台； 2023年销量约 9万台，行业保有量约 190-200万台，预计 24年行业更新需求下滑筑底，周期逐步进入修复通道。 公司混改暨整体上市以来变革创新、增强执行力，全球布局的不断深化， 23 年国际、国内市场收入增幅均跑赢行业； 细分产品竞争力持续提升， 挖机市占率快速提升，电动装载机销量高速增长，高机、叉车、农机板块拓展顺利；在员工激励等措施催化下，经营效率显著提升，盈利能力稳定增长， 有望保持业绩高增。
    盈利预测与投资建议。 国内工程机械行业更新需求有望触底向好，公司新老业务、海外业务双发力，有望形成较强业绩支撑，实现高增。 预计公司 2024-2026年归母净利润为 12.5、 16.4、 21.4 亿元，对应 EPS 为 0.64、 0.84、 1.09 元，对应当前股价 PE 为 17、 13、 10倍，未来三年归母净利润复合增长率 35%。给予公司 2024年 20X目标 PE，目标价 12.80元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示： 宏观政策变动风险、 海外市场发展不确定性风险、汇率波动风险