全球头部锂企，资源优势明显

天齐锂业(002466)
    主要观点：
    全球锂资源头部企业，坐拥优质锂矿与锂盐湖资源
    公司战略性布局中国、澳大利亚和智利的锂资源，系全球极少数同时涉足优质锂矿山和盐湖卤水矿两种原材料资源的企业之一，坐拥2座锂矿山以及2处锂盐湖，合计拥有资源量超5500万吨LCE，权益资源量超1400万吨LCE。其中，公司控股26%的格林布什矿山是全球成本最低、品位最高、产能最大的锂辉石矿山，总矿产资源量约1600万吨LCE。公司控股22%的阿塔卡马盐湖是全球在产锂盐湖产量最高的项目，占2023年全球在产盐湖供给总量的42%。
    锂盐产能规模领先，多期项目稳步推进
    公司在国内外布局5处锂化合物生产基地，规模领先、技术先进。其中四川射洪生产基地是公司最早的生产基地，综合锂化工产品年产能约2.4万吨；江苏张家港生产基地是目前全球仅有的在成熟运营中的全自动化电池级碳酸锂生产工厂，现有年产能2万吨；四川遂宁安居工厂年产2万吨电池级碳酸锂项目目前项目处于产能爬坡阶段。
    行业出清开启，公司资源优势明显
    碳酸锂价格快速下行后，锂项目回报率大幅下降，行业扩产计划或将有所放缓。目前由于亏损压力，国内高成本云母矿及部分澳矿已经出现减停产现象，行业出清信号明显。公司作为行业内拥有优质资源且自给率高的锂企，资源优势更为明显。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为-48.62/26.29/44.71亿元，2025-2026年对应PE分别为24、14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    新建产能不及预期；下游需求不及预期；新技术出现；不可控的全球地缘风险。

刻蚀/薄膜沉积零部件专家，将持续受益设备国产化

先锋精科(688605)
    投资要点
    半导体市场重入上行周期/国产进程持续推进，共促24前三季度公司营收/业绩同比大幅增长。2024年前三季度公司营收为8.69亿元，同比增长133.12%；归母净利润为1.75亿元，同比增长249.03%，主要原因系：2023年前三季度，受下游行业周期性波动影响，公司收入和净利润下降较多，随着2023年下半年起下游半导体设备市场重新步入上行周期及国产化进程持续推进，2024年前三季度公司营业收入和净利润水平大幅增长。根据《先锋精科招股说明书》披露，2024年公司预计实现营收10亿元-11亿元，同比增长79.30%-97.23%；预计实现扣非归母净利润2.05亿元-2.15亿元，同比增长156.94%-169.47%，主要来源于半导体领域核心产品的持续增长。
    专注刻蚀/薄膜沉积等半导体核心设备中核心零部件，营收占比在80%左右。刻蚀设备、薄膜沉积设备是半导体晶圆前道生产的重要设备，两大类设备价值量合计约占半导体设备市场的40%，制造技术难度仅次于光刻设备。公司是国内半导体刻蚀和薄膜沉积设备细分领域关键零部件的精密制造专家，尤其在刻蚀设备领域，公司是国内少数已量产供应7nm及以下国产刻蚀设备关键零部件的供应商，直接与国际厂商竞争。目前，公司产品已经批量应用于国内头部半导体设备制造商，并成为该等客户同类产品的重要供应商之一。例如，在中微公司批量生产的应用于7nm及以下制程芯片生产线的CCP刻蚀设备及其氮化镓基LEDMOCVD设备领域，公司是关键工艺部件——腔体、匀气盘的核心供应商，在国内半导体刻蚀和薄膜沉积设备的核心金属零部件领域占据重要地位。在刻蚀领域，公司主要提供以反应腔室、内衬为主的系列核心配套件；在薄膜沉积领域，公司主要提供加热器、匀气盘等核心零部件及配套产品。2021-2024Q1应用于刻蚀设备和薄膜沉积设备的收入占比分别为82.37%、88.63%、77.46%和82.04%。2023年，公司应用于刻蚀/薄膜沉积两大设备的收入金额绝对值未下降，但占比有所下降，主要原因系2023年应用于光伏领域的收入金额和占比大幅上升。
    关键工艺零部件质量直接影响晶圆工艺良率，公司国内相应领域渗透率仍有较大提升空间。公司核心产品为腔体、内衬、加热器、匀气盘等关键工艺部件，该些精密零部件构成半导体刻蚀设备和薄膜沉积设备核心反应工作区的一部分，一般在密闭真空腔室内的复杂工作环境中与晶圆接触或参与晶圆反应，零部件质量会影响晶圆工艺良率，是半导体设备金属精密零部件中技术要求最高、工艺制程最复杂、技术难度最大的一类零部件。公司整体对应的半导体设备机械金属类零部件的国内市场规模约为160.13亿元；其中，公司目前已量产的关键工艺部件应用在刻蚀设备、薄膜沉积设备的国内细分市场规模约为18.97亿元，已量产的工艺部件、结构部件的国内细分市场规模约为46.60亿元，合计规模约为65.57亿元。（1）用于刻蚀设备：2023年，公司已量产销售的应用在刻蚀设备的关键工艺部件在中国境内同类产品的细分市场规模约为7.77亿元，细分市场占比超过15%。随着中国境内刻蚀设备规模不断增长叠加国产化率提升，未来公司应用在刻蚀设备的关键工艺部件对应的细分市场规模将进一步提高。（2）薄膜沉积设备：2023年，公司已量产销售的应用在薄膜沉积设备的关键工艺部件在中国境内同类产品的细分市场规模约为11.20亿元，细分市场占比超过6%。占比相对较低，主要原因系公司主要生产和销售匀气盘和加热器产品，腔体和内衬销售较少。根据公司对主要客户的了解及战略规划，未来3年公司同类加热器在国内龙头半导体装备企业的市场占比预计可达40%。
    投资建议：我们预计2024-2026年，公司营收分别为10.48/13.46/15.78亿元，增速分别为88.0%/28.4%/17.3%，归母净利润分别为2.19/2.54/3.21亿元，增速分别为173.0%/15.7%/26.7%；PE分别为66.1/57.1/45.1。考虑到公司是A股专门从事半导体刻蚀和薄膜沉积设备细分领域关键零部件稀缺性标的，且为国内少数已量产供应7nm及以下国产刻蚀设备关键零部件供应商。未来，公司将充分利用国产化浪潮机会，深耕半导体产业链“卡脖子”领域，筑牢国产半导体设备供应链安全基础，积极推动国内大循环。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：下游终端需求不及预期；新建晶圆厂进程不及预期；公司研发进展不及预期；国内外同行业竞争加剧，造成人才流失风险。

高容料号进入快速成长期，垂直一体化优势突显

三环集团(300408)
    核心观点
    3Q24毛利率环比增长，利润受财务费用小幅拖累。公司2024前三季度实现营业收入53.81亿元(YoY+31.05%)，归母净利润16.03亿元(YoY+40.38%)，扣非净利润14.37亿元(YoY+63.66%)，毛利率42.77%(YoY+2.99pcts)。对应单三季度实现营业收入19.53亿元(YoY+32.29%，QoQ+4.81%)，归母净利润5.78亿元(YoY+40.59%，QoQ-2.50%)，扣非净利润5.24亿元(YoY+69.56%，QoQ-2.22%)，毛利率44.30%(YoY+4.42pct，QoQ+0.93pct)，利润率29.55%(YoY+1.68pct，QoQ-2.25pct)。利润率环比小幅下滑主要受到汇兑收益减少和政府补助减少影响，财务费用环比增加0.52亿元。
    MLCC周期触底向上，高容料号进入爆发期。公司以“材料+结构+功能”为发展方向，MLCC产品不断朝着微型化、高容化、高频化、高可靠度、高压化等方向发展。随着产品技术突破和品质提升，近年来公司MLCC产品市场认可度显著提高，为公司报告期内营业收入增长做出积极贡献。MLCC一直是被动元件领域国产化率最低的赛道之一，公司对陶瓷材料完成了从材料到设备一体化深度整合，支撑公司成本控制能力、产品研发创新能力突出。目前，公司MLCC已覆盖0201~2220尺寸的主流规格，后续扩产计划将以高容料号为主，叠加AI创新拉动，公司高容产品进入爆发期。
    光通信部件、SOFC部件等多业务布局，注入长期增长动力。公司光通信用陶瓷插芯、片式电阻用氧化铝陶瓷基板、半导体陶瓷封装基座等产品产销量均居全球前列。插芯业务下游主要为光纤和数据中心，AI推动算力基建市场增长，带动陶瓷插芯、MT插芯等产品需求。SOFC部件业务，公司实现了从SOFC上游隔膜板到SOFC发电系统、应用系统的业务拓展。公司整体业务结构形成梯次发展阵型，支撑长期成长。
    投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级
    公司围绕陶瓷材料形成了一体化整合，重点投入的MLCC业务高容料号进入快速成长期，我们预计公司2024-2026年营收同比增长29.3%/21.2%/16.6%至74.1/89.8/104.7亿元，归母净利润同比增长41.2%/17.8%/18.0%至22.3/26.3/31.0亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为31/26/22倍。通过相对估值，预计公司合理估值41.16~43.90元，相对目前股价有7.5%-14.7%溢价。首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；公司新产品性能不及预期。

一体化布局构筑低成本护城河，深度受益铝价上涨

天山铝业(002532)
    投资要点：
    深度垂直一体化布局， 成本优势明显。 公司专注铝行业三十年， 不断优化产业布局， 在资源和能源富集的区域兴建产业基地， 形成了从铝土矿、 氧化铝到电解铝、 高纯铝、 铝箔研发制造的上下游一体化， 并配套自备电厂和预焙阳极的完整铝产业链布局， 具备较强的行业竞争力和成本竞争优势。
    三大成本优势， 构筑低成本竞争护城河。 电解铝主要成本是电力、 氧化铝、 预焙阳极， 合计占总成本的 90%左右。 公司在电力、 氧化铝（ 铝土矿） 、 阳极均有布局：
    （1） 电力： 拥有 6 台 350MW 自备发电机组， 年发电小时数约 6200 小时， 满足电解铝生产 80%-90%电力需求。 经测算 2020-2024H1 平均度电成本 0.22 元/度， 远低于行业平均的0.41 元/度， 相比行业平均可降低成本 0.25 万元/吨。
    （2） 氧化铝（ 铝土矿） ： 广西 250 万吨/年在产氧化铝产能， 且有铝土矿资源保障； 在印尼投建 200 万吨/年产能。 矿山端在印尼收购三个铝土矿开采权， 投产后与印尼氧化铝产能实现区域协同； 在几内亚年产 600 万吨/年铝土矿已投产。 随着海外铝土矿的持续供应， 公司可实现铝土矿完全自给， 夯实氧化铝盈利能力。
    （3） 阳极： 新疆在产 60 万吨/年预焙阳极产能， 除生产普通阳极碳素外， 还具备高纯铝用碳素的生产能力。 得益于靠近石油焦产地以及新疆较低的天然气价格， 预焙阳极也具有较强的成本优势。
    依托新疆煤炭、 石油焦、 天然气等低成本能源优势以及海外资源布局， 保障原料完全自给，可对冲原料价格波动， 在保障公司盈利稳定性的同时充分受益铝价上涨。
    需求持续向好， 电解铝价格中枢或上移。 截止到 2024 年 11 月， 电解铝累计需求已达 4109万吨， 同增 5.2%。 随着 10 万亿国债的推进， 2025 年或仍维持 5%的需求增长， 电解铝需求或超 4500 万吨产能天花板， 或出现电解铝产能不足的情况， 电解铝价格中枢或持续上移。
    盈利预测与评级： 我们预计公司 2024-2026 年归属于母公司所有者的净利润分别为 41.16、48.06、 54.94 亿元， 对应 PE 分别为 9.54X、 8.17X、 7.15X。 我们选取同行业 A 股相关龙头公司为可比公司， 平均 PE 分别为 9.97X、 8.51X、 7.60X。 公司垂直一体化， 三大成本优势构筑低成本竞争护城河， 深度受益电解铝价格中枢上移。 首次覆盖， 给予“增持” 评级。
    风险提示。 金属价格超预期下跌的风险； 安全生产风险； 地缘政治风险； 能源价格大幅上涨的风险。

麻醉产线持续丰富，长期业绩稳健增长可期

恩华药业(002262)
    投资要点：
    管理层团队和治理稳定，长期业绩增长稳健，麻醉产品为公司目前最大看点。公司从2000年改制以来，管理层一直较为稳定，过去10年（2013-2023年），公司收入端复合增速为8.5%，归母净利润复合增速为19.4%，长期业绩增长稳健。2023年，分收入来看，麻醉类占比53.6%、精神类占比21.7%；分毛利看，麻醉类占比65.0%、精神类占比22.9%，麻醉类产品目前为公司最大看点，我们预计也是未来最重要的业绩增长点。
    麻醉产品线持续丰富，“羟瑞舒阿”新品快速放量，我们预计麻醉类未来三年有望保持20%以上增长。公司为国内麻醉领域主要厂家之一，重点麻醉产品咪达唑仑和依托咪酯为公司早期品种，2010年之后，公司在麻醉领域布局迎来一系列成果，右美托咪定、丙泊酚、瑞芬太尼、舒芬太尼、羟考酮、阿芬太尼、奥赛利定等麻醉新品种陆续上市，较大丰富了公司麻醉产品梯队，产品集群优势显现。2019-2023年期间，公司麻醉产品线复合增长达到17.4%，2024上半年麻醉类产品收入增长20.0%，表现较为亮眼，我们预计其中舒芬太尼、盐酸阿芬太尼、羟考酮等新产品增长将较为明显，再考虑“羟瑞舒阿”目前市场潜力还未完全打开，以及公司相对较小的市占率（芬太尼系列预计不到10%市场份额）。此外，市场推广方面，除了麻醉与重症领域，公司在术前焦虑、舒适化医疗、局麻镇静、癫痫、术后镇痛等高潜力市场持续发力，手术室外应用场景不断拓展，我们预计麻醉类收入未来三年有望保持20%以上增长。
    研发投入持续加码，外延BD持续推进，中枢神经领域创新药在研梯队已经形成。近几年公司研发支出占营收比例明显提升，2019年占比为4.6%，2023年占比已达12.2%，公司目前拥有在研项目70余个，其中在研创新药项目20余个：1）NH600001乳状注射液：静脉麻醉，开展三期临床；2）YH1910-Z02（精麻管制）：抗抑郁，开展二期临床；3）NHL35700：精神分裂症，开展二期临床等，此外公司还有多款创新管线处于临床一期阶段，为公司长期发展打下基础。此外，公司积极加强外延BD，如在精神神经领域，公司子公司与梯瓦（TEVA）达成合作，获得其安泰坦（氘丁苯那嗪片）中国大陆权益，约定2024-2028年期间完成20-25亿元销售额。
    发布股权激励，释放经营活力。2024年6月，公司发布股权激励方案，业绩考核要求为2024-26年净利润以2023年为基数，增长率分别不低于15%/33%/56%。
    盈利预测与估值。我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入58.5、68.7、80.5亿元，同比增长率分别为16.0%、17.4%、17.2%，实现归母净利润分别为12.1、14.4、17.1亿元，同比增长率分别为17.1%、18.6%、18.5%。当前股价对应的PE分别为22、18、15倍，我们选取人福医药、海思科和恒瑞医药作为可比公司，公司估值水平低于可比公司，公司目前新品种正处于快速放量期，业绩增长稳健，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示。市场竞争加剧的风险；新产品市场推广不及预期的风险；政策超预期的风险；市场空间测算偏差的风险。

三季报点评：三季度营收增长25.59%，行业逐步复苏

绿的谐波(688017)
    投资要点：
    绿的谐波（688017）披露2024年第三季度报告。前三季度公司实现营业收入2.76亿元，同比增长8.64%；归母净利润5883.29万元，同比下降18.85%；扣非净利润5250.73万元，同比下降21.02%。
    三季度单季度营收增长25.59%，行业逐步复苏
    公司2024年三季报营业收入增速8.64%，环比2024H1增长8.15个百分点，其中Q3单季度营业收入增长25.59%；三季报归母净利润增速下滑18.85%，降幅环比2024H1收窄8.84个百分点，其中Q3单季度归母净利润实现正增长1.56%，扣非增速-10.57%，环比2024H1收窄15.36个百分点。公司三季度经营情况明显好转，主要原因是我国工业机器人市场从二三季度开始逐步复苏，工业机器人产量逐步由负增长转为正增长，带动谐波减速器等供应链需求回暖。
    市场竞争加剧，公司毛利率净利率逐步小幅下滑
    2024年前三季度公司毛利率39.53%，同比下降2.2个百分点；净利率21.71%，同比下降7.37pct，扣非净利率19.03%，同比下降7.14个百分点。其中，第三季度毛利率为38.1%，净利率21.76%，环比上升3.39pct。毛利率下降的主要原因是上半年行业需求不旺，市场竞争加剧，产品销售价格下降、产能爬坡期设备折旧费用上升等因素。
    谐波减速器国产龙头，布局机电一体化进一步巩固市场地位
    公司是一家专业从事精密传动装置研发、设计、生产和销售的高新技术企业，产品包括谐波减速器及精密零部件、机电一体化产品、智能自动化装备等。公司产品广泛应用于智能机器人、数控机床、医疗器械、半导体生产设备、新能源装备等高端制造领域。
    公司是全球仅有一家实现精密谐波减速器全零部件自主供应的制造商，在精密加工领域积累了丰富的经验，精密加工能力较强。公司是国内谐波减速器市场份额排名第2的企业，仅次于龙头哈默纳克，是国产谐波减速器企业的排头兵。
    随着下游行业的发展，机器人及机器人关节为高度机电耦合系统，机电一体化模组将减速器及其他部分零部件进行模块化集成，能够提升减速器产品的功能属性和适用场景，降低厂商部件采购种类，减少安装环节、提高集成效率，并降低工业机器人的开发和应用门槛。公司紧抓机电一体化趋势，攻克了机电一体化以及微型电液伺服等技术壁垒，研发出了全新一代机电一体化产品，可应用于高端精密数控转台、液压打磨头、自适应移动特种装备、高端数控机床等更多新领域。随着新产品规模扩张，将有利于巩固公司行业龙头地位。
    工业机器人行业有望迎来复苏，叠加人形机器人产业化逼近，公司业务有望迎来更大市场空间
    工业机器人产量从2024年4、5月份开始转为正增长，6月-10月工业机器人产量分别同比增长12.4%、19.7%、20.0%、22.8%、33.4%，增速环比不断上升。2024年1-10月工业机器人累计产量为46.57万台，同比增长13.3%，扭转了连续几年持续下行的趋势。工业机器人行业复苏有望对公司谐波减速器行业需求带来明显的利好。
    近年来，我国机器人厂商保持着较强劲的增长势头，尤其在电子、汽车零部件、新能源和一般工业等领域，与外资品牌展开了激烈的角逐。随着国产头部厂商持续放量，加速新应用场景的拓展，国产替代进程进一步加速。按照MIR睿工业数据，2024年前三季度，国产工业机器人厂商同比增速达21.1%，高于整体市场增速。2024年前三季度国产厂商市场份额提升至51.6%，较2023年同期增长4.5个百分点，国产厂商在市场中的地位和影响进一步增强。公司作为谐波减速器国产龙头充分受益工业机器人国产替代趋势。
    随着3C、半导体等行业需求逐步有所回暖以及机器人的整体价格持续下行，工业机器人在制造业的渗透率有望进一步提升。未来，工业机器人企业将不断挖掘新的应用场景，工业机器人应用空间进一步扩大。
    人形机器人即将进入量产元年，人形机器人上谐波减速器的应用数量级比工业机器人高出很多，人形机器人行业进入产业化将极大拓展谐波减速器市场规模，公司作为国产谐波减速器龙头充分受益。
    盈利预测与估值
    我们预测公司2024年-2026年营业收入预测分别为4.09亿、5.14亿、6.55亿，归母净利润预测分别为0.84亿、1.15亿、1.55亿，对应的PE分别为246.52X、179.79X、134.11X。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：1：制造业固定资产投资需求不及预期；2：工业机器人需求不及预期；3：市场竞争加剧，毛利率下滑；4：新产品、新业务拓展不及预期。

公司动态研究报告：业绩逆势增长，新项目续力成长曲线

远兴能源(000683)
    投资要点
    低成本天然碱无惧市场波动，带动业绩提升
    远兴能源2024年前三季度实现营业总收入103.72亿元，同比增长29.04%；实现归母净利润18.05亿元，同比增长19.84%。其中，2024Q3单季度实现营业收入33.03亿元，同比增长23.13%、环比下滑12.84%，实现归母净利润5.96亿元，同比增长31.30%、环比下滑6.94%。2024年第三季度纯碱市场行情持续走跌，价格跌至近年来低位。根据百川盈孚，2024Q3轻碱/重碱季度均价分别为1701和1843元/吨，同比分别-31%/-30%，环比分别-16%/-15%。在此背景下，公司所采用的天然碱法成本较其他制备工艺低，一定程度上抵消了价格下行带来的负面影响。同时公司参股子公司蒙大矿业三季度利润水平较前期有所增长，有效改善公司Q3盈利。
    销售费用有所上升，现金流强劲增长
    期间费用方面，公司2024年前三季度销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.71/+0.50/+0.24/-0.20pct，其中销售费用率同比明显增加，系公司天然碱项目一期在年内投产、新增大量碱化工产品投放市场导致的费用增加。现金流方面，公司前三季度经营活动产生的现金流净额为29.96亿元，同比增加9.98亿元，主要原因是销售收入增加。
    阿拉善天然碱项目一期达产，二期稳步推进中
    公司阿拉善天然碱项目一期四条产线共计500万吨天然碱产能已在2024年年内具备达产条件，目前各条生产线正常稳定运行中。二期280万吨产能项目正在稳步建设中，预计在2025年12月建成。阿拉善天然碱项目全部建成投产后将极大充实公司纯碱产能，同时依托规模效益巩固公司天然碱生产的成本优势。
    盈利预测
    公司阿拉善项目产销量稳步提升，对业绩形成有力支撑。预测公司2024-2026年EPS分别为0.65、0.75、0.86元，当前股价对应PE分别为9.3、8.0、7.0倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    产品价格持续下降风险、宏观经济复苏不及预期、项目建设不及预期、下游需求疲弱。

公司动态研究报告：AI手机+智驾需求共振，导热散热材料公司有望显著受益

苏州天脉(301626)
    投资要点
    24Q3业绩符合预期，盈利能力同比提升
    2024Q3公司实现营业收入2.34亿元，同比增长2.73%，环比下降5.75%；实现归母净利润0.44亿元，同比增长3.55%，环比下降4.34%。盈利能力方面，2024年Q3公司实现销售毛利率40.84%，同比上升5.55pct；实现销售净利率18.74%，同比上升0.15pct。
    AI赋能消费电子领域，催化散热应用市场
    随着AI技术的不断发展，AI赋能消费电子领域趋势显著，为行业的创新带来新的驱动力，端侧AI成为行业发展的重要趋势。其中，手机是AI落地端侧的最佳载体之一。AI技术赋予手机的新要素和优势主要体现在提升处理能力、改善消费者体验以及扩展智能手机的应用场景上。AI手机与传统手机主要的区别在于AI手机需要配备AI芯片来提供算力进而支持复杂的AI算法运行。此外，为了确保计算资源的高效使用，散热将成为掣肘算力性能释放的一个重要因素，所以散热系统的升级也将成为必然。过去散热一直是苹果手机绕不开的话题，随着芯片性能的上涨，单纯的制程工艺升级已经不能解决性能提升带来的功耗问题，加之苹果所采用的双层主板设计，也进一步阻碍了芯片的散热，造成严重的热量堆积。因此，苹果通过优化降频曲线，降低性能的方式来实现散热，但是并没有从根本上解决散热不足的问题。展望未来，搭载Apple intelligence的苹果手机有望升级散热系统，催动散热应用市场进一步发展。从具体产品来看，热管、均温板属于具备较高导热性能的传热器件，在智能手机、笔记本电脑以及服务器等领域被广泛应用。根据研究机构Technavio、Research and Markets的预测数据，2021年，全球热管、均温板市场规模分别约为29.72亿美元和7.04亿美元，预计2025年将分别达到37.76亿美元和11.97亿美元，年复合增长率分别为6.17%和14.20%。我们认为在端侧AI加速渗透的趋势下，散热需求将不断扩大，将催生更大的散热应用市场。
    自动驾驶趋势已定，带动智驾系统散热需求提升
    随着人工智能、物联网和高性能计算技术的成熟，L4及以上级别的高阶自动驾驶成为行业竞争的焦点。全球范围内，各大科技公司和汽车制造商加速布局。马斯克的Robotaxi计划旨在通过特斯拉自动驾驶技术实现无人驾驶共享出行服务。这项技术基于特斯拉的完全自动驾驶系统，结合人工智能算法和强大的算力，目标是在不需要司机的情况下，让车辆安全、高效地接送乘客。与此同时，国内的自动驾驶领域也在快速发展，百度、广汽埃安、小鹏、蔚来等公司均投入了大量资源，研发适应中国道路环境的自动驾驶技术。百度的Apollo项目已经在多个城市实现了试运营，部分地区甚至开始推行完全无人驾驶的Robotaxi服务。广汽埃安与滴滴自动驾驶也联手进军Robotaxi，合资公司广州安滴科技有限公司，计划将于2025年推出10万台量级L4级别自动驾驶出租车。全自动驾驶技术的实现对算力提出了极高的要求，车辆需要实时处理大量数据，包括摄像头、雷达、激光雷达等多种传感器获取的信息。相关数据的处理不仅需要高性能的芯片，还要求更高效的散热方案以确保系统在高负载下的稳定性。我们认为导热散热等产品作为汽车电子热管理的重要载体有望显著受益于自动驾驶的发展。
    专注于导热散热材料领域，导入关键客户拥有较高市场份额
    公司专注于导热散热材料及元器件的研发、生产与销售，是为行业内少数掌握中高端导热界面材料、热管与均温板以及石墨膜产品量产能力的企业。热管与均热板方面，公司可量产热管、均温板，厚度最低可以分别做到0.3mm、0.22mm，对应传热量均达到5W以上，内部核心毛细结构全部实现自主生产，工艺技术处于同行业较高水平。2023年，公司热管、均温板分别实现营业收入12,624.69万元和57,987.05万元，占全球市场的份额分别约为0.53%和8.92%，在消费电子领域有较强的市场地位。导热界面材料方面，公司拥有大量材料的配方储备、实验数据及多领域散热应用经验以及200多种规格型号的产品，产品导热性能达到或接近国际领先水准，并逐步实现对通信设备、安防监控、汽车电子等中高端散热市场的进口替代。2023年，公司导热界面材料实现收入为1.45亿元，占了全球和国内市场份额分别为2.24%和8.63%。公司主要客户包括了三星、OPPO、vivo、华为、荣耀、摩托罗拉、富士康、海康威视、宁德时代等。公司在散热领域拥有丰富的经验，我们认为公司散热主业能够显著受益于端侧AI和自动驾驶加速发展的趋势，业绩有望稳步上升。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为10.32、14.01、25.01亿元，EPS分别为1.71、2.24、3.93元，当前股价对应PE分别为64.2、49.0、28.0倍，我们认为公司作为国内知名散热解决方案提供商，有望受益于下游消费电子和智驾迭代升级的趋势，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    全球宏观经济波动加大；消费电子行业复苏不达预期；国际贸易摩擦进一步加剧。

深度报告：汽车智能化“龙腾四海”

锐明技术(002970)
    领先商用车产业信息化解决方案提供商，海外营销网络推动全球布局。锐明技术作为一家领先的AIoT智能物联解决方案提供商，深耕商用车领域20余年，逐步在全球市场中建立了稳固的地位。同时，随着AI创新的引领，公司在商用车监控及信息化业务领域持续稳步推进，展现出强劲的增长潜力。随着车联网、物联网和人工智能技术在国内外的蓬勃发展，公司也积极推进国际化布局，通过海外一国一策的销售策略扩大销售网络，已经设立了多家境外子公司办事处。推动企业本地化和创新化，并计划进入欧洲前装市场，未来利润空间可观。锐明技术借助技术优势及行业经验，为后续的持续增长奠定坚实基础。
    核心业务优势明显，增长潜力显著。锐明技术的两大核心业务——商用车通用监控和商用车行业信息化产品，均展现出强大的竞争优势。商用车通用监控业务凭借领先的技术和多元化的产品体系，覆盖了广泛的应用场景，在实际应用中，其产品不仅满足了各类商用车的基础监控需求，还在数据采集、分析和应用方面为行业信息化奠定了坚实的基础。与此同时，公司积极布局商用车行业信息化领域，通过提供智能调度系统、车联网平台等高附加值产品，帮助客户提升运营效率，实现精细化管理。两大业务的协同效应为锐明技术的长远发展奠定了坚实基础，也为未来在车联网和智能驾驶等新兴领域的扩展提供了广阔的增长潜力。
    行业发展空间广阔，创新技术引领未来。锐明技术凭借深厚的技术积淀与行业洞察，积极布局AI研究架构及云计算+大数据的技术体系，通过集成化解决方案提升产品竞争力。公司的AI三级研发架构通过高效的芯片适配、低能耗高精度算法，以及多场景智能应用，推动了公司产品在车路云领域的深入布局。同时，公司通过云计算和大数据技术，打造了一套完整的系统，涵盖设备接入、音视频服务、安全管理和数据分析。这使得公司能够高效的通过大数据提升交通运营效率和驾驶安全，为客户提供更加智能的集成化交通解决方案。公司利用其技术优势，在国内外市场开辟新的增长点，凭借创新技术的引领将展现出强大发展潜力。
    投资建议：锐明技术立足车路云一体化建设机遇，积极布局海内外市场。在国内市场，公司紧跟车路云一体化建设的加速步伐，并受益于政府频出的利好政策，迎来了重要的发展机遇；在海外市场，锐明技术通过成功推广符合欧洲标准的智能化解决方案，正在逐步打开欧洲前装市场的广阔空间。凭借AI技术创新和充足的行业经验，公司有望在车联网和智能交通领域抓住机遇，开辟新的增长空间。在不考虑剥离子公司锐明科技的情况下，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.76亿、3.70亿和5.01亿元，EPS分别为1.56、2.10、2.84元，对应当前股价PE分别为30、22、17倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：海外业务拓展不及预期；汇率波动风险；子公司剥离时间节点存在不确定性及相关数据的可靠性风险。

SAF大规模应用渐行渐近，核心原材料供应商率先受益

山高环能(000803)
    核心观点
    山高环能： 聚焦废弃油脂资源化利用。 公司前身“金宇车城” 原业务涵盖房地产、 丝绸销售等领域， 2019-2020 年间通过一系列资本运作清理存量低效资产， 确立了以废弃油脂资源化为核心的战略目标并更名为“山高环能” 。截至目前， 公司拥有餐厨垃圾处理产能 5130 吨/日， 居于行业前列， 已在近二十个主要城市实现项目网络化布局,核心产品工业级混合油（UCO） 是生产生物航煤（SAF） 的重要原材料， 并已与国际能源巨头达成稳定供应合作。
    行业β ： SAF 大规模应用渐行渐近。 【内部催化】 ： 2024 年 9 月 18 日， 国家发展改革委、 中国民航局在京举行 SAF 应用试点启动仪式， 三大航司的 12个航班将正式加注 SAF。 10 月 30 日， 发改委等六部门发布《关于大力实施可再生能源替代行动的指导意见》 提出支持生物航煤发展。 【外部催化】 ：2023 年 10 月， 欧盟理事会通过了《ReFuel EU 航空法规》 ， 规定了航煤供应商掺混并在欧盟机场供应的 SAF 的最低比例： 从 2025 年 2%开始。 我们认为该项强制添加政策有望快速拉动 SAF 和原材料 UCO 的需求量， 据我们测算2025 年， 欧盟 SAF 和 UCO 的刚性需求有望达到 130 万吨/186 万吨（约占 2023年中国 UCO 出口量的 90%） 。
    公司α ： 技术为核， 资本为翼， 管理为纲,主业迎来发展良机。 【技术】 ：公司拥有多项餐厨垃圾处理专利， 最大程度做到餐厨垃圾应收尽收， 综合提油率高于行业平均水平。 【资本】 ： 公司大股东山东高速集团与各地政府、大型企业都建立了良好的合作关系， 可为山高环能主营业务的拓展提供助力和协同。 【管理】 ： 公司 22 年初曾制定未来三年 1.8/2.7/4 亿元扣非利润的股权激励目标， 但因 UCO 价格下跌、 产能扩张进度不及预期、 高额财务费用、 诉讼计提预计负债等因素使得目标未完成。 2024 年公司执行一系列标准化+数字化战略， 并于 11 月接连收购株洲瑞赛尔和郑州绿源合计 500 吨/日的餐厨垃圾处理项目， 经营情况 2025 年有望迎来拐点。
    盈 利 预 测 与 估 值 ： 我 们 预 计 公 司 2024-26 年 归 母 净 利 润 分 别 为0.10/0.83/1.23 亿元（+11.7%/743.3%/47.2%） ， 当前股价对应 PE 分别为274.9/32.6/22.2x。 通过多角度估值， 预计公司合理估值 7.2-7.53 元， 相对目前股价有 24.8%-30.5%溢价， 给予“优于大市” 评级。
    风险提示： 产能扩张不及预期风险； 诉讼计提预计负债风险； UCO 出口价格波动风险； 欧盟 SAF 政策调整风险； 汇率波动风险。

公司动态研究报告：己二酸景气下行导致业绩承压

华峰化学(002064)
    投资要点
    己二酸景气度下行导致公司业绩承压
    公司前三季度实现营收203.73亿元，同比增长3.51%；实现归母净利润20.15亿元，同比增长4.46%。Q3单季度实现营收66.29亿元，同比/环比分别-6.11%/-6.47%；实现归母净利润4.96亿元，同比/环比分别-12.88%/-40.52%。公司三季度业绩承压的主要原因是主营产品己二酸景气度持续下行，三季度均价同比下滑5.95%。年内己二酸需求未见好转，且主要原材料纯苯Q3均价同比上涨12.44%，导致公司己二酸产品价差收窄。叠加上氨纶供需失衡，2024年前三季度氨纶均价分别同比-17.58%/-13.57%/-16.76%，压制公司业绩。
    氨纶行业集中度提升，公司逆市扩产
    根据百川盈孚统计数据，2024年底国内氨纶存量产能138万吨，CR4达到58%，产能集中度逐年提升，头部企业己经拉开身位。未来市场产能扩产主要集中在以华峰化学为代表的龙头企业，行业集中度将持续提升。目前华峰化学重庆在建产能为20万吨，将依据市场情况择时投放。随着落后的、小规模的产能逐步出清，氨纶行业竞争格局将逐步优化。
    引入优质资产打造新增长极
    2024年10月28日，公司公告称，正在筹划通过发行股份等方式购买华峰集团下属浙江热塑及浙江合成100%股权。浙江热塑是由华峰集团100%持股的子公司，主要从事热塑性聚氨酯系列产品、热熔胶系列产品、塑料制品的研发、制造和销售等业务；浙江合成则主要从事工程塑料及合成树脂的制造以及销售、生物基材料制造及销售、涂料制造及销售等业务。上述资产注入公司后，公司产业链布局有望进一步完善，打开盈利新增长极。
    盈利预测
    公司是国内氨纶行业龙头企业，在建项目稳步推进，产能优势显著。暂不考虑发行股份对公司业绩的影响，预测公司2024-2026年EPS分别为0.57、0.72、0.81元，当前股价对应PE分别为15.3、12.1、10.7倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    新增产能建设不及预期风险，原材料价格波动风险，资产注入进度不及预期风险。

公司动态研究报告：盈利能力稳定增长，布局新业务迎增长

中国移动(600941)
    投资要点
    营业收入稳定增长，盈利能力稳健提升
    2024年前三季度公司实现营收7914.58亿元，同比增长2.05%；其中Q3实现营收2447.14亿元，同比下降0.05%，归母净利润实现306.80亿元，同比增长4.59%。得益于在成本端的良好管控，公司盈利能力持续提升，前三季度公司净利润率为14.02%，同比提升0.4pp。
    带宽业务稳中求进，提高竞争实现业务多点开花
    1）个人市场方面，2024年前三季度公司移动客户达到10.04亿户，其中5G网络客户达到5.39亿户；2）家庭市场方面，有线宽带客户总数达到3.14亿户，前三季度净增1536万户，其中家庭宽带客户达到2.76亿户，前三季度净增1246万户；前三季度，家庭客户综合ARPU为人民币43.2元；3）政企市场方面，一体化推进“网+云+DICT”规模拓展，加快商客市场等重点领域拓展，前三季度，本公司DICT业务收入保持良好增长；4）新兴市场方面，深化“内容+科技+融合创新”运营，大力拓展国际业务。前三季度，公司内容媒体收入、国际业务收入均保持快速增长。
    围绕三大计划推出，积极拓展新领域迎增长
    公司下半年重点开展三大行动：一是“两个新型”升级计划，逐步向算力网络、低空经济、卫星互联网等新型信息基础设施及相应的新型信息服务体系升级。二是“AI+”行动计划，一方面实现AI技术能力的规模效应，系统提升大算力、大数据、大模型供给能力，打造超万卡智算集群，沉淀万亿级token数据集，推进万亿参数大模型训练；另一方面实现AI经济效益的规模效应，将AI和其他新型技术融合创新，赋能个人、家庭、政企市场的AI应用，如AI+DICT等。同时公司内部广泛应用AI技术，目前公司上岗数字员工5.5万个，助力低成本高效运营。三是“BASIC6”科创计划，大力推进大数据、人工智能、安全、能力中台、算力网络、6G等领域的科技创新，已经卓有成效。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为10489.75、10970.18、11507.72亿元，EPS分别为6.55、6.85、7.18元，当前股价对应PE分别为16、16、15倍。公司通过强化研发投入在云、人工智能、大数据等方向已取得较好的技术进展，公司将受益实现营收和利润的持续提升，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险。

深耕精冲新材料领域，精冲龙头腾飞在即

翔楼新材(301160)
    精冲钢材龙头，产能扩展业绩预计稳增。
    公司为国内精密冲压特钢龙头公司，主要产品为汽车及工业等领域精冲材料钢材，产品加工技术难度大，行业进入壁垒高，进口替代市场较大。根据公司今年预计销量指引，我们推断公司今年产能预计在18万吨左右。募投产能4万吨左右（一期项目），预计2024年底建成，2025年释放产能。
    汽车等下游需求稳定，客户资源优质、行业进入壁垒高。
    汽车零部件、工业等板块内的企业持续提升对精冲材料的需求。2024-2025年，我们预计国内汽车行业对精冲材料的需求将达到90.8/105.0万吨。公司与慕贝尔、麦格纳、弗吉亚、法因图尔、法雷奥等常年维持稳定合作关系，产品广泛应用于车企如宝马、特斯拉等国内外整车厂。下游客户对精冲材料的性能要求高，公司产品技术指标水平已与国际龙头公司威尔斯产品相差无几，精冲材料行业为资本密集型和技术密集型行业，进入壁垒高，公司为精冲材料公司国内唯一上市公司，拥有更全面融资方式，有望在未来进一步拓展市场份额。
    新产能2025年释放，业绩增长确定性强。
    公司安徽工厂一期项目预计在2024年底完工，2025年有望释放产能，一期项目设计产能为4万吨左右。根据安徽发改委对公司的产能环境审批，公司在安徽的产能远期规划在15万吨左右，公司产能有序扩张。
    盈利预测与投资建议：
    预计翔楼新材2024-2026年营收分别为15.0/18.2/20.6亿元，同比增长10%/22%/13%；归母净利润分别为2.02/2.66/3.02亿元，同比增长0.5%/32%/13%，截至12月9日收盘，对应PE分别为29.27/22.18/19.55倍。由于公司是国内生产精冲材料公司里唯一的上市公司，具备技术和成本等多项优势，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：产能扩张进度不及预期风险；客户开拓进展不及预期风险；原材料价格变动风险；客户集中度较高风险。

立足创新，讯展万里

立讯精密(002475)
    投资要点
    内生+外延式并购，提升终端市场竞争力。立讯精密是我国精密制造领域的领军企业，产品主要涵盖消费电子、汽车、通信、工业及医疗等领域，为客户提供一站式多品类核心零部件、模组及系统级产品。公司从连接器出发，持续推动产品创新、技术突破和工艺制程优化，借助资本市场收购，收购的方向是标的主要是具有相同产品、不同市场以及具有相同市场不同产品，一方面更快地扩大原有业务规模体量的基础上，拓展产业链上下游，另一方面，减少全球化布局时从“0”到“1”的建设风险。
    从零部件到整机组装，深度绑定消费电子优质客户。公司在消费电子领域实现“零件→模组→系统”的全面覆盖，深度绑定大客户，2023年公司第一大客户业务实现营收1744亿元，营收占比为75%。随着AI技术在智能手机、个人计算机、穿戴类电子产品等领域的普及与应用，终端市场迎来量价双提升，公司整体市场份额仍有提升空间，消费电子业务未来将带动公司营收继续稳健增长。
    拥抱算力时代，AI服务器千亿市场规模。当前AI大模型参数正快速从千亿级向万亿级甚至更大的量级跨越，庞大的运算量使得下一代AI集群在高速互联性能上有着更苛刻的要求，公司在电连接、光连接、电源、风冷/液冷散热、射频等产品上有深厚技术积累，目前在GB200NVL72单柜中，立讯精密可以提供包含电连接、光连接、电源管理、散热等产品,解决方案价值量约209万元，预计未来可接触总市场规模将达到千亿元。
    顺应汽车市场趋势，打造全球汽车Tier1领导厂商。随着“车路云”时代的开启、海内外自动驾驶项目的快速落地，以及智能座舱娱乐体验的日益丰富，海量的信息交互带动了智能汽车的舱内外高速互联需求，单车电子电气零部件占比快速提升。公司从线缆连接器出发，目前已经形成汽车线束、连接器、智能座舱、智能驾驶等多元化产品矩阵，在国内主流品牌客户市场打下良好的基础，已经进入快速放量的阶段；海外市场中，公司收购LeoniAG及其下属全资子公司项目预计明年完成，汽车业务在海外实现0-1的建设。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入2630.6/3137.00/3665.9亿元，归母净利润136.0/171.5/209.5亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：国际贸易形势波动，技术创新风险，产品研发风险，核心技术泄密风险，行业竞争加剧风险。

功能糖领军企业发展空间广阔

百龙创园(605016)
    公司立足于功能糖赛道，客户结构优秀，不断完善产品布局、优化产能。肠道健康与减糖需求共同促进行业持续扩容，公司具备多品类规模化生产能力，在抗性糊精等产品方面具备领先优势。中长期来看，公司持续研发拓展新品及海外产能布局有望打开成长空间。首次覆盖，给予买入评级。
    支撑评级的要点
    功能糖领军企业，近五年收入业绩保持高增长。公司深耕功能糖行业近二十年，不断丰富产品种类，形成益生元、膳食纤维、健康甜味剂、其他淀粉糖（醇）四大系列产品，客户涵盖国内外知名食饮、保健品企业。2019-2023年，公司营业收入由4.21亿元增长至8.68亿元，CAGR为19.83%；公司归母净利润由0.83亿元增长至1.93亿元，CAGR为23.49%。2024Q1-Q3，公司营收同增25.48%至8.20亿元，归母净利润同增29.19%至1.83亿元，维持较高增长。
    膳食补充剂市场空间有望扩大，多品种布局充分受益。作为膳食补充剂，益生元及膳食纤维对人体健康的积极意义不断被发掘。在消费者认知强化、食饮产品健康升级及相关政策共同驱动下，益生元及膳食纤维规模有望持续扩张。根据中国食品添加剂和配料协会预计，2026年全球、我国益生元产值将分别达到185.48亿元、38.14亿元，2020-2026年CAGR分别为4.86%、7.80%；根据QYR Research数据，2023年全球、我国膳食纤维行业收入分别为37亿元、9亿元，预计2024-2030年CAGR分别为10.03%、13.22%。公司在多个细分品种内占据领先地位，充分受益膳食补充剂行业扩容。
    新型代糖大有可为，公司具备技术领先优势。相比于其他天然甜味剂，阿洛酮糖具有：1）降脂减肥、调控血糖、预防和治疗2型糖尿病及其并发症等生理功能2）稳定性较强且可以发生美拉德反应，可以应用于烘焙等食品领域。根据GlobalMarket Insight机构统计，2023年全球阿洛酮糖市场规模为1.28亿美元，预计至2032年将达到4.40亿美元，期间CAGR为14.60%。当前，美、日、韩等国家均已批准阿洛酮糖作为食品原料使用，我国尚处于审批进程中，公司阿洛酮糖全部为出口产品。未来国内审批通过后，或将带来国内需求释放。公司生物酶转化法制备阿洛酮糖具有技术领先优势，转化率及生产成本控制领先市场。
    新产能陆续释放，布局泰国生产基地打开第二增长曲线。2024年5月，公司30000吨膳食纤维及15000万吨结晶糖项目投产，打破产能限制。中长期来看，公司具备持续研发、推出新品能力，并保持每年2-3款新品推出节奏，有望持续打造明星单品。此外，公司布局泰国生产基地，有望享受当地原料成本及关税优势，更好地拓展国际客户并在一定程度上降低潜在贸易摩擦，打造“第二个百龙创园”的增长曲线。
    估值
    基于公司各产品收入增长及综合盈利能力，预计公司2024-2026年归母净利润为2.50亿元、3.32亿元、4.41亿元，对应市盈率为21.5倍、16.2倍、12.2倍。首次覆盖，给予买入评级。
    评级面临的主要风险
    项目建设不及预期、贸易政策不确定性、客户开拓不及预期、行业竞争加剧。

公司动态研究报告：降本增效成果显著，产数业务为公司注入活力

中国电信(601728)
    投资要点
    紧抓数字化机遇，营业收入稳定增长
    2024年前三季度公司实现营收3919.68亿元，同比增长2.85%，其中第三季度实现营收1259.95亿元，同比增长2.92%。主要原因是公司紧抓数字经济快速发展战略机遇，加大科技创新、产业数字化等关键领域投入，强化智能化运营推进降本增效，持续提升资源效能。
    基础和产数业务双轮驱动，为公司业绩注入活力
    1）移动通信方面，公司产品与云、AI、量子、卫星等战新要素加速融合，移动用户净增1,490万户，达到4.23亿户，5G套餐用户达到3.45亿户，渗透率达到81.6%，移动用户ARPU1为45.6元，保持平稳；2）固网及智慧家庭服务方面，2024年前三季度有线宽带用户达到1.96亿户，智慧家庭收入同比增长17.0%，宽带综合ARPU2为47.8元，智慧家庭价值贡献持续提升；3）产业数字化方面，以“网+云+AI+应用”满足千行百业的数字化需求。2024年前三季度公司产业数字化业务收入达到1055.49亿元，同比增长5.8%。
    持续加大研发创新，降本增效成果显著
    公司持续加大研发力度，2024年前三季度研发费用为87.50亿元，同比增长19.3%，主要为公司聚焦战略性新兴产业和未来产业，持续加大科技创新力度，加强关键核心技术攻关，提升核心能力。此外，公司强化智能化运营推进降本增效，持续提升资源效能，其中销售费用为394.35亿元，同比下降3.2%；管理费用为268.84亿元，同比下降0.6%；财务费用为人民币5.18亿元，同比12.2%，主要为租赁负债利息支出下降所致。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为5307.46、5561.69、5829.21亿元，EPS分别为0.36、0.39、0.41元，当前股价对应PE分别为19、17、16倍，随着数据化转型的浪潮，产数业务向深层次发展，公司将受益实现营收和利润的持续提升，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险。

公司首次覆盖报告：拥有海量用户，打造AI+大数据稀缺龙头

合合信息(688615)
    AI+大数据稀缺龙头，给予“买入”评级
    公司是国内领先的人工智能及大数据科技企业，旗下扫描全能王、名片全能王用户规模居于行业首位，启信宝市场占有率居于行业前列。我们看好公司有望受益数据要素和AIGC时代浪潮，预计公司2024年-2026年归母净利润为3.91、4.70、5.68亿元，EPS为3.91、4.70、5.68元/股，当前股价对应PE为57.9、48.1、39.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    智能文字识别：AI领域重要分支，龙头强者恒强
    智能文字识别是AI领域的一个重要分支，是个人数字资产管理与企业办公智能升级的基础。根据CIC灼识咨询，中国智能文字识别服务市场2022年规模为50.4亿元，下游个人用户和企业客户对文档资产数字化与智能化升级需求的驱动下，预计2027年市场规模将达168.9亿元，复合年均增长率达27.3%。
    公司为智能文字识别领域龙头，扫描全能王、名片全能王与同类APP产品在全球月活用户量级、用户评分上领先优势显著。截至2023年12月31日，扫描全能王曾在AppStore上84个国家和地区（含中国）的效率类免费应用下载量排行榜位列第一，名片全能王曾在AppStore上41个国家和地区的商务类免费应用下载量排行榜位列第一。我们看好公司先发优势卡位，凭借领先的自主研发技术、成熟的产品落地能力、优质的用户体验及服务质量，龙头前景可期。
    商业大数据服务：B端市场前景光明，公司优势显著
    根据CIC灼识咨询，中国商业大数据服务市场2022年规模406.2亿元，伴随政策推动、企业及政府对数据资产管理需求的提升、应用场景丰富成熟，预计2027年市场规模达1040.9亿元，复合年均增长率达20.7%。公司旗下启信宝在场景化解决方案竞争优势显著，体现在业务规模、客户资源积累、行业多元化程度、B端服务丰富度等多方面，在金融、制造、科技、政府等多行业均积累了多个头部标杆性的客户案例，拥有不同行业的客户资源，有望乘数据要素东风快速成长。
    风险提示：政策变动风险；公司研发不及预期风险；汇率波动风险等。

深度报告：智能家居与海外仓双轮驱动，品牌渠道协同发展

乐歌股份(300729)
    核心观点
    智能家居龙头，前瞻布局海外仓业务。乐歌股份是智能升降家居领军企业，主营以线性驱动为核心的健康办公及智能家居产品，拥有国内自主品牌“乐歌”与海外自主品牌“Flexispot”。随着公司业务规模不断扩大，在运营自用海外仓的基础上，公司延伸布局跨境电商公共海外仓业务，专注于为中大件产品提供全流程一站式跨境物流服务，目前公司共计在全球部署19个公共海外仓，已服务超900家跨境电商企业。24年Q3公司实现营收39.75亿元，同比+48.03%，扣非归母净利润1.40亿元，同比-8.64%，营收增长超预期，利润受费用增加影响略有承压。
    线性驱动：自研自产叠加多元销售渠道构成全价值链业务模式。颈腰椎问题逐渐年轻化的趋势推动健康办公需求增长，近年来健康产业支出呈上涨态势，据TECHNAVIO预测2024年全球线性驱动器将拥有超50亿美元市场，可应用到健康办公、智能家居、医疗器械等领域。公司在线性驱动健康消费产品领域已精耕细作多年，其线性驱动的主要核心部件均为自研自产，主要应用在升降桌品类。由于线性驱动行业产品的底层技术具有相似性，随着公司产品结构升级，现已逐渐拓展至电动床、电动沙发等智慧家居领域。目前公司全价值链业务模式已形成，年产能超200万套的生产规模处于全球领先地位。销售方面，公司开拓自有品牌，境内外、线上线下多元销售模式融合，在依托亚马逊等第三方平台的同时，坚持发展独立站积累私域流量，在垂直类独立电商网站中处于第一梯队。截至2024年三季度，公司美国独立站流量在主要竞争对手中排名第一。
    海外仓：强化规模效应，开启第二增长曲线。跨境物流依托于跨境电商行业快速发展，据艾瑞预测2025年跨境物流行业规模有望超3.6万亿，而得益于电商模式下高效的物流流转要求，海外仓发展提速。公司拥有超10年海外仓经验，其自身跨境业务量叠加第三方客户订单量，大幅提升了公司与产业链上下游的议价能力，与FedEx、UPS等快递服务商的合同级别高，2023年已成为FedEx全球TOP100客户。此外，由于美国市场对工业用地需求增加，仓储地产供给稀缺，叠加美西峡谷地貌下土地资源紧俏，美国部分核心港口工业仓库的租赁价格持续上升，而公司从19年就已系统性筹划自建公共海外仓项目，已有超800英亩土地资源布局，未来有望随自建仓落地而降本的同时保证仓位供给的持续性补充。截至24年Q3，公司在全球拥有自有+租赁19个海外仓，总面积达62.11万平方米。
    投资建议
    公司作为自研自产自销的线性驱动产品龙头，有望获益于大健康理念持续深化所带动的智能升降产品渗透率的提升，叠加独立站占比提升带来的利润优化及对私域流量的积累，公司有望步入盈利上行通道。海外仓方面，公司借助规模效应不断提升尾程物流议价能力，并通过先发优势获得大量土地稀缺资源，随着自建仓代替租赁仓的进程推进，公司成本压力及盈利能力有望改善。我们预计24-26年公司营收分别为55.48/65.79/76.79亿元，同比+42%/19%/17%，预计归母净利润分别为4.13/4.97/5.75亿元，同比-35%/+20%/+16%。据wind一致预期，可比公司24-26年平均PE为22/17/14，乐歌股份24-26年PE分别为14/12/10，低于可比公司平均值，具备估值优势，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    海外仓项目实施进度不及预期；线性驱动产品渗透率不及预期；竞争加剧风险；汇率波动风险；海运费波动风险

智慧教育业务高速增长 AIGC业务逐步落地

竞业达(003005)
    事件：公司发布2024年三季报，前三季度公司营业总收入3.02亿元，同比增长22.02%；归母净利润2434万元，同比增长1378%；归母扣非净利润1924万元，同比增长412%。
    其中第三季度单季营业收入1.57亿元，同比增长87.41%；归母净利3811万元，同比增长7503%；归母扣非净利润3411万元，同比增长1264%。实现利润当季度转正。
    点评：
    盈利能力提升，Q3业绩同比扭亏。前三季度公司毛利率50.19%，同比提高3.75pct，预计与智慧轨交业务大额确收毛利率提升相关。净利率7.95%，同比下降0.98pct，主要受销售网络建设带来的销售费用增长及新产品研发费用的影响。销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为18.54%/13.15%/10.85%，分别同比提高0.35pct/0.75pct/-2.81pct。
    继续加大研发投入，完善销售网络布局。报告期内，公司在行业大模型、AIGC应用、实验实践教学及教育大数据应用等关键领域投入和布局，实现AIGC在教育中的深度应用。研发投入占比12.96%，同比增长8.31%。公司加强营销队伍建设，完善全国区域总部及销售网络布局，加速推进全国市场与销售工作。公司三项费用较上年同期增加1896万元。截至9月底，公司在手订单合同金额4.2亿元。
    持续加强营销队伍建设，完善全国区域总部及销售网络布局。加速推进教育行业从信息化到数字化转型，公司发力北京以外的市场，在全国设立了六大区域总部、二十多个分支机构、办事处，确保了公司产品和服务的快速响应与高效交付，加强了与地方客户和合作伙伴的沟通与联系。
    投资建议：预计2024-2026年竞业达将实现营业收入5.56亿元/6.69亿元/8.02亿元，同比增速35.46%/20.34%/19.92%;实现归母净利润6085万元/7985万元/10564万元，同比增速501.25/31.23%/32.3%%。预计2024-2026年EPS分别为0.37/0.48/0.64元/股，对应2024-2026年PE分别为85X、65X和49X。
    风险提示：存在宏观市场环境变化导致政府采购节奏放缓，行业竞争激烈，新产品销售不达预期，存在技术研发进展缓慢，教育政策落地低于预期等风险

陶瓷加热器开始加速放量

珂玛科技(301611)
    投资要点
    加速半导体设备用先进陶瓷材料零部件国产替代。公司成立于2009年，主要从事先进陶瓷材料零部件的研发、制造、销售、服务以及泛半导体设备表面处理服务，拥有由氧化铝、氧化锆、氮化铝、碳化硅、氧化钇和氧化钛6大类材料组成的先进陶瓷基础材料体系，是国内半导体设备用先进陶瓷材料零部件的头部企业。在半导体设备领域，公司是国际头部半导体设备厂商A公司的全球供应商，也是世界著名的热产品和技术解决方案供应商WATLOW的供应商。随着半导体设备国产化趋势，公司已成为主流国产半导体设备厂商包括北方华创、中微公司、拓荆科技、上海微电子和芯源微等的主要核心陶瓷零部件供应商，为我国半导体产业供应链安全提供保障。根据弗若斯特沙利文数据，2021年全球半导体先进结构陶瓷市场规模258亿元，未来将伴随全球半导体设备投入需求保持长期增长趋势，在半导体领域，目前国内晶圆厂所使用制造设备的先进结构陶瓷零部件国产化水平仍然较低，根据弗若斯特沙利文数据，2021年中国大陆国产半导体设备的先进结构陶瓷零部件国产化率仅约为19%，国产替代空间巨大。根据弗若斯特沙利文数据，2021年公司占中国大陆国产半导体设备的先进结构陶瓷采购总规模的约14%，占中国大陆国产半导体设备的大陆本土先进结构陶瓷供应商供应总规模的约72%，公司将持续加速半导体设备用先进陶瓷材料零部件的国产替代进程。
    陶瓷加热器开始加速放量。公司主要产品及服务包括先进陶瓷材料零部件、表面处理和金属结构零部件。先进陶瓷方面，经过十余年的研发和积累，公司掌握了粉末配方和处理、成型、生坯加工、烧结等先进陶瓷材料制造中的关键材料工艺，已形成了自身丰富的先进陶瓷材料体系，并不断扩充和完善；同时，公司掌握了硬脆难加工材料的多种加工制造技术，并成功应用到先进陶瓷材料零部件大规模生产中。公司在本土半导体先进结构陶瓷企业中处于市场领先地位，目前已通过A公司包括先进陶瓷材料、精密加工和精密清洗等在内共计15项半导体设备零部件相关资质认证，在半导体设备用高纯度氧化铝、高导热氮化铝和分级机用分级轮等“卡脖子”产品不同程度上实现了国产替代，填补了中国本土企业在先进陶瓷行业的空白，先进陶瓷材料零部件多项关键技术指标达到国内领先、国际主流水平。在陶瓷加热器方面，公司通过承担国家“02专项”之“PECVD设备用陶瓷加热盘的关键技术与产业化”项目课题以及多年研发，目前已探索形成陶瓷加热器自主可控的生产能力，截至招股说明书签署日，该产品已实现量产，公司正向主流半导体设备厂商积极推广陶瓷加热器产品。2023年及之前公司主要产品为应用于泛半导体设备领域和粉体粉碎和分级领域的陶瓷结构件，2024年开始陶瓷加热器开始加速放量。2024年前三季度公司实现营收6.2亿元，其中陶瓷部件5.5亿元（其中最新量产模组产品占36%），表面处理6600万元。
    表面处理业务稳健增长。表面处理方面，公司具备对氧化铝、氮化铝、氧化钇等各基材先进陶瓷材料和金属材料等零部件的表面处理能力。公司在洗净再生处理洁净度、熔射后使用寿命和大尺寸零部件熔射等方面处于国内领先水平，且表面处理综合服务方案提供能力较强。根据弗若斯特沙利文数据，2021年公司在中国大陆显示面板表面处理市场份额约6%，其中在显示面板刻蚀细分领域的市场份额约为14%。公司表面处理业务主要是清洗和喷涂（公司喷涂营收占比较大，招股说明书中表面处理可比公司清洗做得比较多），公司主要的下游是面板厂商，未来需求相对稳定。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入8.10/10.61/13.07亿元，实现归母净利润分别为2.92/4.12/5.30亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为102倍、72倍、56倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    技术研发及市场推广风险，经营风险，管理及内控风险，财务风险，行业风险，宏观环境风险。

泰然东风起，晶振寰宇立

泰晶科技(603738)
    投资摘要
    深耕石英晶体频率元器件二十载，半导体光刻工艺赋能打造高端晶振产品矩阵。公司专注石英晶体频率元器件，依托半导体光刻工艺已建成覆盖消费电子、汽车电子、通信及工业控制等多个行业的产品矩阵。公司始终坚持对标全球前沿技术，积累自主研发能力，具备高基频和主流尺寸微型音叉芯片的自主设计能力；公司自2011年布局半导体光刻工艺研发，已成为国内唯一、国际少数掌握石英晶体MEMS技术，并实现微型晶振规模化产业化的企业，其中76.8兆高频热敏晶体谐振器通过高通车规级5G平台SA522和SA525认证，采用石英MEMS技术、光刻晶片为主材的55.2兆高频热敏晶体谐振器已正式搭载于某自主品牌主机厂新近上市的高端新能源车，强大的产品力使公司获得了联发科、高通等知名平台的认证，并积累了众多海内外优质客户。据TXC（台晶技）援引QYR Research数据显示，2021年泰晶科技在晶振行业的全球营收占比已达到4.0%，位列全球第八，较2020年的2.1%有明显提升。
    前沿技术驱动终端产业革新，晶振行业迎来规模增长新周期。2024H1，据iFinD数据显示，全球及中国智能手机出货量分别同比增长达到7.66%和7.44%，全球PC出货量也实现了5.23%的同比增幅，消费电子的换机周期势头明确；且随着AI赋能手机、PC等传统智能终端，VR/AR、智能可穿戴设备等各类新兴产品发展，消费电子市场有望迎来全面复苏，据Statista数据预测，2024年全球消费电子市场总规模有望突破9500亿美元，并在2024-2029年以2.9%的年均复合增长率持续壮大，长期驱动晶振的出货需求。汽车电动化、智能化不断带动晶振的单车用量，同时车规级晶振的应用标准更高、平均价值量更大；当前全球新能源汽车进入稳增长期，智能化渗透率同步持续提升，长期带动配套晶振量价齐升，车用晶振市场发展前景广阔。公司看好超高频晶振在端侧的应用和市场变化，面向5G、WIFI6/7、光模块、基站等领域对应芯片的100M及以上超高频晶振产品已实现小批量供货，同时在供应节奏和能力上有较强的国际竞争地位和优势。在某些国际芯片厂商的配套认证方面，公司产品工艺路径具备了全面配套的能力。我们认为各应用终端市场的持续向上有望开启晶振行业的规模增长新周期，据亿渡数据预测，2023-2027年，全球及中国石英晶振市场规模的年均复合增速有望分别达到4.66%和6.23%，本土晶振厂有望借势腾飞。
    高端领域供应链国产化+出海正当时，国产晶振饮冰十年或将再塑全球供应格局。伴随海外晶振厂业务结构调整与本土工艺技术追赶，国产厂商凭借成本优势快速扩张产能抢占市场份额，并紧贴客户需求逐步切入高频化、小型化产品等高端领域，到2022年中国大陆晶振的产出份额已占据全球的24.66%。泰晶科技作为本土晶振领导者，通过长期的技术积累和全球产业链布局，已成功跻身全球晶振行业前列，引领高端晶振国产替代的同时逐步开辟海外客户，有望在产业链本土化浪潮下进一步稳固自身地位，并逐步嵌入国际知名客户供应体系，重塑全球晶振供应链。
    投资建议
    首次覆盖给予“买入”评级。受益于全球晶振行业竞争格局变革，本土晶振在国产替代和出海双重动力下增长空间广阔；同时叠加消费电子终端需求复苏，汽车电动化、智能化驱动单车配套晶振的量价齐升等积极因素，公司作为本土晶振行业领导者有望迎来全新增长周期，预计公司2024-2026年实现归母净利润1.12/1.56/1.87亿元，对应PE分别为56/40/34倍。
    风险提示
    消费电子复苏不及预期，研发进展不及预期，行业竞争加剧

雄踞西南，波澜潋光，沧浪逐风

华能水电(600025)
    投资要点：
    华能核心水电平台，拥澜沧江干流开发权。
    公司是由中国华能集团有限公司控股和管理的大型流域水电企业，统一负责澜沧江干流水能和新能源资源开发，以澜沧江流域为主体，最大化的配置流域资源。2023年9月，公司完成华能四川公司100%股权注入。华能四川的泸定硬梁包水电站（装机容量111.6万千瓦）预计于2024年年底启动首台机组，并于2025年6月完成全部投产。截至2024年6月底，公司总装机容量2920.32万千瓦，在云南省装机规模第一。目前公司正在澜沧江流域规划建设水风光一体化清洁能源基地。
    新能源装机推升电量，债务结构优化显著降低成本。
    2024H1，公司控股机组完成发电量466.95亿千瓦时，同比增加12.15%，上网电量462.72亿千瓦时，同比增加12.36%。上半年澜沧江流域来水同比偏丰约3成。此外，公司新能源装机规模同比大幅提升，新能源发电量同比大幅增加。特别是光伏发电业务营收同比增长达到321.62%。公司近年利用低利率资金提前置换了存量债务，进一步优化融资结构。2023年，公司的融资成本同比降低了60个基点，全年利息费用同比减少了4.86亿元，降幅为14.9%。到了2024年第三季度，利息费用继续保持下降趋势，单季度环比减少了0.06亿元。由于公司拥有充足的现金流，预计利息费用有望进一步降低，从而提升整体利润水平。
    云南省电价持续增长，公司先发优势助力绿电开发
    电价方面，2023年云南省内市场化交易电价呈现持续上涨趋势，全年月度市场化交易电价平均约为0.252元/千瓦时，相比2022年增长了约11.4%。进入2024年初，云南地区冬春连旱的情况继续，电力供需依然紧张。1-2月，省内市场化交易的平均电价同比上涨了1.43分/千瓦时，达到0.3152元/千瓦时，增幅为4.8%。2021年起，公司致力于"水风光一体化"大基地的开发战略。2024年公司拟续建、新开工新能源项目共84个，拟投资139.91亿元，计划年内投产309万千瓦，项目主要分布在大理、版纳、普洱、临沧、怒江、保山、昆明及四川省各区域，以实现"十四五"期间新增1000万千瓦的目标。
    盈利预测与投资建议
    我们预测24-26年公司营收分别为245.50、272.03和285.08亿元，归母净利润分别为86.96、96.86和101.39亿元，EPS分别为0.48/0.54/0.56元，对应12月6日收盘价PE分别为19.5/17.5/16.7倍。首次覆盖给予“持有”评级。
    风险提示
    水库流域来水偏枯；需求下降导致电力销售受阻；电价市场波动性增加；装机建设进度不及预期

Array业务拓展顺利，HBM测试设备加速推进

精智达(688627)
    投资要点
    新型显示器件检测技术及量产经验突出，积极向前道Array工艺检测扩展。在新型显示器件检测领域，公司以核心技术为基础，推出了覆盖新型显示器件晶圆、Cell及Module制程的光学特性、显示缺陷、电学特性等功能检测及校准修复的各类设备，形成有较强竞争力且覆盖主要工艺节点的相对完备的产品线，是国内较早进入AMOLED以及微显示器件检测设备领域并且布局较为完善的企业。凭借优秀的研发能力和可靠的产品品质，公司的光学检测及校正修复设备等多类设备在国内取得了稳定的市场份额，在AMOLED中后道的Cell和模组产线检测设备领域占据了一定的市场优势地位，同时，积极向前道Array工艺检测设备领域扩展。并且其设备技术能力也通过积累大量的设备生产制造经验得到持续强化。除技术和应用领域的积累之外，公司还致力于先进产业技术探索，进行工程技术开发与成果转化。当前，国内新型显示器件生产厂商持续大规模投资并加速升级面板生产线，显著推动我国新型显示器件检测设备行业的高速发展及国产化替代进程。在中后道工艺方面，国产设备已取得显著成绩，并占据了一定的优势地位。与此同时，国内设备生产厂商逐步布局前道工序设备，争取进一步打破国外设备在前道工艺的垄断，拓展相关生产和检测设备的国产设备市场需求。根据CINNOResearch报告，2024年AMOLED行业设备市场规模将达到866亿元；据Omdia的预测，2026年中国OLED面板产能有望占全球49.04%，进一步带动配套设备国产化加速。此外，Mini/Micro显示需求提升将带动新一轮生产、检测设备资本开支增长。
    半导体存储器件测试业务加速推进，积极布局HBM相关测试设备。在半导体存储器件检测领域，公司在ALPG处理器及编译器、高精度TG时序生成器、高速信号互联技术、电测试前端接口单元及专用集成电路设计技术、DRAM测试及修复技术、多通道信号自动校准技术、宽温区高均匀度老化炉体控制等方面有所积累，并在此基础上开展了针对半导体存储器后道测试工艺的全覆盖产品研发，包括晶圆测试机及探针卡、老化修复设备及老化修复治具板、FT测试机及治具（DSA板）等。其中老化修复设备及治具板、探针卡、DRAM通用检测验证系统等已经获得客户订单且市场占有率持续提升；第一版晶圆测试机已经完成样机验证，升级版晶圆测试机的工程样机验证工作完成，量产样机各关键模块开始厂内验证；FT测试机工程样机已经搬入客户现场进入验证阶段。另外，HBM业务对晶圆测试环节要求高，公司正积极布局半导体存储器件测试领域相关设备及探针卡的技术开发工作，为客户提供完整的测试方案。据SEMI预测，随着DRAM市场回暖及新兴产业发展驱动下，全球半导体设备销售额在2024年有望增长4%至1,053亿美元，其中测试设备约占半导体设备价值量的6.3%，技术难度大但价值量相对较大的存储测试机占比约21%。当前，存储测试机主要被爱德万、泰瑞达等国外厂商占据主要市场份额。鉴于国际贸易环境日益复杂多变，国内存储器件厂商迫切需要能够迅速响应服务需求、高性价比，并具备自主可控及产业链安全保障的国产设备。在此背景下，国内半导体存储器测试设备行业有望实现快速发展和崛起。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入9.14/12.67/16.48亿元，实现归母净利润分别为1.63/2.23/3.08亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为43倍、31倍、23倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济、行业弱复苏与需求不足风险，市场竞争加剧风险，客户集中度较高的风险，毛利率下降风险，研发进展不及预期风险，应收账款和合同资产占比较高的风险。

动态点评：收购AI导热公司，增厚利润有望“戴维斯双击”

科创新源(300731)
    科创新源拟收购兆科电子51%股权。2024年12月2日，科创新源发布公告，拟以现金方式收购Thermazig Limited持有的东莞兆科51%的股权，最终收购比例由各方协商确定并在正式交易协议中明确。本次交易完成后，公司将持有东莞兆科51%股权，以取得对标的公司的控制权。根据公告，兆科电子整体估值不超过4.5亿元，相应本次交易对价为不超过2.295亿元，考虑到本次交易前的整体估值以兆科电子未来三个会计年度的平均扣非净利润的8.0至9.0倍为基准，折算兆科电子25~27年扣非净利润至少实现5000万元。
    兆科电子核心业务为研发导热界面材料。随着人工智能（AI）、虚拟现实（VR）和增强现实（AR）技术的日新月异，数据中心正遭遇数据传输高峰，对带宽、存储、计算能力乃至散热系统提出了更为严苛的要求。有效的散热策略不仅关乎服务器的稳定运行，更是降低能耗与运营成本的关键所在。在此背景下，导热界面材料凭借其优异的热传导性能，成为提升数据中心散热效率的重要一环，扮演着举足轻重的角色。
    AI时代下，导热界面材料重要性愈发凸显。散热挑战在数据中心内部，高性能处理器如CPU和GPU，作为热量的主要源头，往往配备了精细的散热器系统。导热界面材料在此发挥了桥梁作用，它位于处理器与散热器之间，确保热量能够迅速传递到散热器，并释放到空气中。与此同时，随着数据存储需求的上行，高密度存储设备如SSD在数据中心中的应用日益广泛，这些设备在高负荷运转时同样会产生大量热量。导热界面材料被广泛应用于存储芯片与散热模块之间，有效防止过热现象，确保数据安全与设备寿命。
    垂类AI场景同样具备较广阔应用空间。当前5G互联网、互联网大数据、人工智能技术等新技术的快速发展下，智能机器人也迎来了的浪潮。考虑到智能机器人主板上会出现感应器与解决处理芯片，使用情况下会造成特别大的发热量，若不立即将热能释放导出来，机器设备会延续性提温，这就很容易导致元器件太热而毁坏设备。我们认为兆科电子导热界面原材料有望增加换热范围、降低传热系数、提升散热特性，进而保证智能机器人及各垂类AI场景高效运作。
    投资建议：公司通信、电力行业高分子材料业务护城河深厚，预计将维持较高毛利率；液冷板业务导入核心大客户，产能扩张顺利，同时公司收购兆科电子，业绩有望2025年开始充分释放；公司前瞻布局碳化硅衬底，有望受益于新能源汽车渗透率加速提升及半导体材料国产化率提升。我们预计公司2024-2026年营业收入7.7/11.4/15.7亿元，归母净利润0.2/0.5/0.7亿元，对应P/E147/55/41x，给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：液冷板采购价格不及预期，液冷板客户认证进度不及预期，行业竞争加剧，收购进展不及预期。

蒙牛协同更上层楼，奶酪龙头再启新篇

妙可蓝多(600882)
    投资要点
    中国奶酪第一股，蒙牛助力更上层楼。公司于2001年成立，2016年借壳上市，2021年内蒙蒙牛成为公司控股股东，2022年公司纳入蒙牛乳业并表范围，2024Q3公司全面收购蒙牛奶酪业务，蒙牛的奶酪战略更加清晰和坚定，协同将进一步深化。蒙牛赋能下公司治理持续优化，2021-2022年公司积极回购，未来公司激励有望再上台阶。2024年11月公司完成董事会换届，未来有望和控股股东步调一致、齐心发展。
    奶酪品类渗透空间广阔，C端格局鼎定，妙可将持续领跑。1）空间：乳品消费升级+西式饮食习惯渗透，推动我国奶酪市场快速扩容至2022年的135亿元，但受消费力疲软等因素影响，2023年至今行业承压。对标海外，我国奶酪人均消费量较低，发展潜力较大，预计24-28年我国奶酪零售规模CAGR=3.1%。2）格局：凭借大单品奶酪棒+蒙牛协同深化，2021年公司市占率反超外资品牌百吉福，成为奶酪龙头；近年来行业遇冷导致进入者减少，竞争格局改善，2023年公司市占率25.3%，领先百吉福7.5pct，龙头地位稳固。
    三力俱佳，成功实现消费者心智占有，核心竞争力持续强化。1）产品：公司坚持产品创新，2018年拳头产品低温奶酪棒全面上市后持续迭代升级，并于2021年在业内率先推出常温奶酪棒，目前公司产品BC端、常低温布局完善且领先。2）品牌：公司早期采取高举高打的品牌营销策略，携手分众、央视快速打响品牌，近年来通过多元营销成为品类代表；2024年5月启用王一博为品牌代言人，品牌从儿童奶酪升级到全民奶酪。3）渠道：公司早期通过农村包围城市、扁平化的渠道策略快速追赶百吉福，2021年实行“低温做精、常温做广”战略，逐步完成全国化布局，2023年以来强化渠道精耕，并积极拥抱量贩零食等新渠道，同蒙牛奶酪业务合并后，常温铺市有望加速，带来增量可观。
    合并蒙牛奶酪+发力国产原制，开启发展新纪元：1）收入端：2024年7月公司合并蒙牛奶酪，开启外延发展新阶段，公司和蒙牛奶酪的产品、品牌矩阵互补性较强，未来随着协同深化，公司有望借力蒙牛加速C端下沉和B端开发。2）利润端：我国正处于原奶低价窗口期，利好国产原制奶酪加速进口替代，2023年以来公司发力原制奶酪，有望降低供应链风险、享受原奶成本红利，从而提振毛利率；公司逐步进入品牌收获期，未来有望与蒙牛实现营销资源共享，优化销售费用率。
    盈利预测与投资评级：基本面已经见底，协同效应和规模效应释放可期，业绩弹性乐观。我们预计2024-2026年营收49.1/54.3/62.5亿元，分别同比+21.2%/+10.7%/+15.1%；预计归母净利润为1.03/2.4/3.9亿元，同比+62%/+129%/+66%，对应PE分别为92/40/24倍。考虑到公司25-26年PEG低于可比公司平均值，且成长性较强，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：并购整合不及预期；竞争再度加剧风险；食品安全问题；原材料价格波动风险。

公司首次覆盖报告：国际注射剂平台公司，生物类似药迎来收获期

健友股份(603707)
    国际注射剂平台公司，生物类似药迎来收获期
    公司业务覆盖肝素原料药、肝素制剂、无菌注射剂、CDMO和生物药，近些年大力推进生物创新药和高端仿制产品的布局与拓展。随着公司布局的生物类似药逐步获批，有望带来较大业绩弹性。考虑公司在美国注射剂市场渠道的逐步拓展和生物类似药的布局，我们预计2024-2026年归母净利润为8.59/11.77/16.79亿元，当前股价对应PE分别为26.6/19.4/13.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    肝素原料药价格底部企稳，国内制剂业务稳健增长
    受下游去库存影响，2023年肝素原料药价格大幅下跌，行业对肝素库存进行减值，2024年肝素API价格呈现企稳态势。全球肝素API市场稳健增长，国内肝素API市场竞争格局稳定，公司市场份额处于国内前三的水平。随着去库存周期的结束，肝素API价格有望企稳回升。国内制剂市场，公司产品矩阵以低分子肝素制剂为主，随着国内制剂集采的推进，公司国内业务呈现稳定增长的趋势。
    研发投入快速增长，小分子ANDA及生物类似药持续获批
    近些年公司研发强度较大，2023年研发投入5.91亿元，同比增长89.42%，每年美国ANDA获批品种数维持10个以上。2019年公司依诺肝素钠注射液在美国获批上市，并收购美国本土注射剂公司Meitheal，持续拓展和丰富美国销售渠道，驱动Meitheal销售收入快速增长，Meitheal的收入从2020年的6.9亿元增长到2023年的16.3亿元。此外，借助Meitheal销售平台，公司通过合作及收购等方式快速拓展美国制剂批件。2024年公司购买阿达木单抗类似药，打开美国生物类似药市场的大门，未来几年公司布局的生物类似药有望在美国市场逐步获批，进而带动公司美国制剂业务快速增长。
    风险提示：产品质量控制、原材料价格波动、药品研发不达预期、汇率波动

量贩一日千里，万辰扶摇直上

万辰集团(300972)
    投资要点
    零食量贩业态朝气蓬勃，头部两强格局已定。1）行业处于高速发展期，2020年至2023年零食量贩门店数量从1000多家增加至2万家以上，销售规模从60亿元增加至700-800亿元。截止至2024年10月，头部两大品牌（“鸣鸣很忙”和“万辰集团”）的门店数量均突破万家。据高德地图数据，截止至2024年11月底前10大品牌共有门店数量3万家，相比年初增加约1万家。2）头部品牌市占率持续提升显著，新开门店大多由头部品牌贡献。据高德地图数据，2024年3月至2024年11月CR2从59%变成70%，“鸣鸣很忙”和“万辰集团”今年以来分别净增约6500和5000家门店，贡献了行业大部分门店增量。
    转型量贩，营收腾飞，2024年收入规模将创新高。1）营收：公司2022年底开始切入零食量贩赛道，每个季度都保持翻倍以上的增长，2022年末公司营收为5.5亿元，2024年前三季度已经实现营收206.1亿元，实现大幅增长。2）利润：由于前期存在基础设施投资，以及少数股东权益占比较高，合并归母净利率较低，但呈现逐季改善的趋势。3）营运指标：2024年以来公司的存货周转率、应收账款周转率、应付账款周转率持续优化，经营性现金流/净利润的比例在2024年也有明显提升。
    继续开店巩固领先优势，规模效应如期放大。1）门店数量：截止至2024年10月底门店数量已经突破万家，中性预期下预计2025年年底门店数量可达1.4万家。2）单店营收：2024年公司年化单店营收（报表端）预计在400万元左右，中性预期下我们假设2025年保持在380万元。3）营收和利润：2024Q2-Q3公司零食量贩业务的净利率达到2.1%，中性预期下预计2025维持该水平。结合门店数量和单店营收，可以计算出中性预期下2025年公司零食量贩业务的营收为475亿元，对应经营净利率为10.9亿元，假设归母净利润占净利润比例不变（2024Q3为41%），对应归母净利润为4.5亿元。
    量贩硬折扣长生命周期，门店业态仍有升级空间。快速开店是目前零食量贩行业各个品牌的首要目标，我们预期明后年行业门店数量逐步饱和之后，优化门店模型、探索新业态会成为下一阶段的重点。行业中非头部品牌因为开店放缓已经开始尝试新的门店业态（比如零食有鸣），头部的赵一鸣也开始探索新门型。我们认为万辰集团明后年很大概率也会开始摸索新兴门店业态。零售行业规模效应的壁垒比较显著，门店规模达到一定体量后，头部品牌相对有资金和人才实力来进行下一步升级。
    盈利预测与投资评级：我们认为公司成长性优秀，目前估值低于行业平均水平，估值有上升空间。预计2024-2026年公司营收分别为308/481/576亿元，同比增长231%/56%/20%；归母净利为2.1/4.6/6.7亿元，同比增长358%/114%/47%；对应PE为61/28/19X。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：食品安全问题，行业竞争风险，居民消费力复苏不及预期。

产能突破释放成长，自主品牌渐露头角

佩蒂股份(300673)
    投资要点
    佩蒂股份：咬胶领域龙头，2018年开始品类多元化、国内外并举。1）以咬胶产品起家，植物咬胶+畜皮咬胶占比60%以上，植物咬胶过去是公司毛利率最高产品，销售模式以代工为主远销国外，和国外客户合作稳定。2）2018年贸易战后提出“双轮驱动”战略，开始着手打造自主品牌，进军国内市场。截止2024H1，国内市场占比已经接近20%，自主品牌“爵宴”在鸭肉干零食赛道取得TOP1成绩。公司2015-2020年保持双位数以上增长，2021-2023年期间略有承压，2024年以来恢复正增长。2014年至2023年，公司复合增速达到15.1%。
    处于产能驱动阶段，下游需求景气。上市至今公司一直处于产能扩张中，与此同时产销量也同步提升，产能利用率处于高位，充分说明公司产品下游需求良好。目前的产能布局：1）国内：温州和平阳是佩蒂股份的总部所在地，江苏泰州工厂主要生产新型主粮和湿粮。2）海外：越南拥有越南好嚼、越南巴啦啦和越南德信三大工厂，柬埔寨爵味工厂目前处于产能快速爬坡阶段，新西兰干粮产线已建成，依托当地优质牛羊肉等原料，具有较强的成本优势。今年以来国内新型主粮和湿粮产能和新西兰高端干粮产线逐步投产，为后续的发展储备了产能基础。
    未来增量看国内自主品牌。我国宠物企业的发展脉络很清晰：先国外再国内，先代工再自主品牌。乖宝宠物较早（2013年）开始在国内打造自主品牌，目前其营收体量、增速、盈利水平都处于行业前列，给同行提供了良好的借鉴案例。再看佩蒂，公司抓住电商渠道红利，逐步转向空间更大的主粮赛道。目前配套产能开始逐步落地，营销方面公司已经成功通过电商渠道打造出大单品爵宴鸭肉干，我们认为当前阶段仍处于培育消费者心智的黄金期，具备良好的持续性和延展性。比如，爵宴在今年“618”期间保持67%的亮眼增速，同时爵宴主粮新品才推出几个月，也在“618”期间位居细分赛道榜首。反应在报表端，2018-2023年期间公司国内市场CAGR达到37.8%，2024H1同比增长24.8%。而且随着自主生产的比例提升，国内市场的毛利率也呈现逐年提升的态势。
    盈利预测与投资评级：2024年海外订单修复，在低基数下实现高增，往后看预计海外市场需求稳定增长；国内市场随着产能落地，产品持续推广，预计占比和盈利能力都会持续提升。我们预计公司2024-2026年分别实现营收19.9/24.3/28.8亿元，同比增长41%/22%/18%；实现归母净利1.8/2.3/2.9亿元，同比增长1758%/27%/26%；对应PE为22/17/14X。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、海外经营风险。

首次覆盖报告：智能制造装备多元化布局，行业领军企业

博众精工(688097)
    报告要点：
    深耕智能制造装备二十余年
    博众精工自2006年创立以来，深耕智能制造装备领域，主要从事自动化设备、自动化柔性生产线、自动化关键零部件以及工装夹具等产品的研发、设计、生产、销售及技术服务。2017年后公司基于原有3C业务的基础之上，积极向半导体、汽车电子、新能源、低空经济等行业进行业务拓展和延伸，构建多元领域布局，提升公司竞争力。2019-2023年，公司营业收入实现从21.1亿到48.4亿的高增长，CAGR为23.1%，2024年Q1-Q3实现营业收入32.74亿元，同比增长0.91%，增长整体稳健。
    服务于全球知名客户，深度绑定头部厂商
    公司与多家全球知名的消费电子、新能源、汽车电子等产品制造商建立了稳定的战略合作关系，合作客户包括苹果公司、宁德时代、上汽集团、蜂巢能源、巨源、中石油、中石化、deepway、北汽蓝谷、吉利汽车、巴斯夫、西门子、厦门金龙等国内外知名企业，面向苹果产业链公司销售收入占公司营业收入的比例较高，与苹果公司深度捆绑。公司相继成立新加坡、印度、越南等国外子公司，积极开拓新客户与海外市场。
    积极布局低空经济领域，低空政策利好不断
    2024年低空经济首次被写入我国政府工作报告，跃升国家战略新高度，各地政府相继出台政策支持低空经济发展。2023年，博众精工进入低空经济领域，业务由子公司博众机器人承接，主要致力于为智慧城市治理方向提供网格化、规模化部署的低空巡查综合解决方案，主要产品为空地一体全域巡航信息共享系统，并与当地政府合作规划建设空地一体化无人感知系统，在城市管理、应急救援、巡视巡检等方面打造无人机服务“一个平台一张网”。
    投资建议与盈利预测
    博众精工深耕智能制造装备，高度绑定大客户供应链，并积极拓展半导体，汽车电子，新能源，低空经济等行业，短期受益于智能手机的AI升级趋势，长期受益于公司布局的其他业务，我们预计2024-2026年公司营收和归母净利分别为51.10/60.16/70.39亿元和4.20/5.30/6.40亿元，对应EPS为0.94/1.19/1.43元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为30/24/20倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济和3C行业景气波动的风险、国际贸易摩擦升级的风险、客户集中度较高的风险、新业务市场开拓不及预期的风险、汇率波动的风险。

聚焦汽车智能驾驶的核心企业

豪恩汽电(301488)
    核心观点
    能源-运动-交互，公司为聚焦运动端的汽车智能驾驶核心企业。未来汽车可以分为底盘之上（座舱交互）及底盘之下（能源、运动），豪恩汽电产品覆盖传感器和域控制器，为聚焦运动端的汽车智能驾驶核心企业。
    智能驾驶核心企业，业绩持续增长。公司业务聚焦智能驾驶，主营车载摄像系统、车载视频行驶记录系统、超声波雷达系统等，主要产品包括车内监控系统、电子后视镜系统、行泊一体系统、前视主动安全系统、域控制器系统、智能泊车系统、智能视觉系统、超声波雷达系统、毫米波雷达系统、视觉传感器系统等产品。2023年实现营业收入12.02亿元，同比增长11.4%，归母净利润1.14亿元，同比增长8.5%。
    行业端，智能驾驶长赛道、大空间，自主供应商崭露头角。市场空间方面，伴随L1-L4持续渗透，我们预计智能驾驶传感器（含摄像头、毫米波雷达、超声波雷达、激光雷达）和驾驶域控制器全球市场规模将从2023年的2872亿元增至2025年的5090亿元，CAGR为33%。竞争格局方面，摄像头本土玩家有德赛西威、豪恩汽电等，超声波雷达本土供应商有君歌电子、豪恩汽电等，角雷达本土玩家有森思泰克、德赛西威、豪恩汽电等。我们认为，本土供应商凭借性价比、快速响应等优势，存在广阔的国产替代空间。
    公司端，豪恩汽电为智能驾驶解决方案服务商，价升、量增、重研发。1）价升：豪恩汽电的产品从最初的摄像头、超声波雷达、车载行驶记录系统到现在的感知层（毫米波雷达、环视及泊车系统等）与决策层（驾驶域控制器）全覆盖，配套单车价值量从几百元提升至超5000元。2）量增：公司智能驾驶业务早期集中于Nippon、东风日产、上汽大众、吉利、长城汽车等合资和自主品牌燃油车客户，2023年至今，公司客户呈现新能源化（比亚迪、理想、小鹏、赛力斯、长城等）、全球化（PSA全球、德国大众、福特全球、雷诺全球等）趋势，新能源客户和全球客户的放量有望拉动公司智能驾驶业务持续增长。3）重研发：豪恩汽电研发费用率超10%，研发人员数量占比超30%，重视软件和算法研发。
    风险提示：上游缺芯和原材料涨价风险；下游产销风险。
    投资建议：公司为智能驾驶核心企业，预计24/25/26年营收13.1/15.8/19.3亿元，净利润1.15/1.39/1.71亿元，对应EPS为1.25/1.51/1.85元，给予2025年45-50倍PE，对应公司合理估值区间67.83-75.37元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。

新能源汽车，机器人积极布局

长盈精密(300115)
    投资要点
    AI新能源汽车持续增长。公司从2021年开始投建产能，设立了宜宾、常州、自贡等几个新能源生产基地，前期产能建设投入的高峰期已经过去了，随着这两年产能的逐步释放和产能利用率的提升，这块业务的盈利能力还在提升；尤其是动力电池结构件产品，除了国内外两家大客户外，公司也在拓展更多海外客户以提升业务稳定性和利润率。
    机器人积极布局。公司今年成立了全资子公司深圳市长盈机器人有限公司，其主营业务就是智能机器人，尤其是智能人形机器人的精密零组件的研发、销售，产品包括灵巧手关节齿轮、轴承、指尖传感等等，目前已进入两大头部人形机器人核心零部件的供应链。目前机器人的定位是家庭服务型机器人，我们主要生产关节产品，涵盖四肢关节、手部各个关节，以及大小关节相连的轴承、齿轮和传感器上的结构件。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润8.0/8.5/10.0亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争格局加剧风险；原材料价格波动；下游需求不及预期；产品研发不及预期。

北交所首次覆盖报告：人工智能产品服务商，持续深化与华为信息技术合作

汉鑫科技(837092)
    专注以硬终端、软平台及综合解决方案为路线的智慧城市等领域
    汉鑫科技是信息系统集成的解决方案提供商，致力于为政府、企事业单位客户提供信息系统解决方案及相关服务。公司主营业务为信息系统集成服务，根据客户类型可分为政校医商类、涉密单位类和工业企业类，属于智慧城市行业综合解决方案范畴。2023年实现营收3.64亿元，同比增长139.64%，归母净利润3001.43万元，同比增长356.87%；我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为18/34/45百万元，对应EPS分别为0.29/0.55/0.72元/股，当前股价对应PE分别为152.2/81.2/61.6倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    算力需求增长快，“车路云一体化”已成行业共识
    我国对算力的需求快，包括超算、智算、通用算力以及边缘算力等方面，促进了算力基础设施的发展。根据《中国综合算力指数报告（2024）》，截至2023年年底，我国算力规模达到246EFLOPS、位居世界第二，智能算力同比增速超过65%。前瞻产业研究院预计2025年中国工业互联网产业经济总体规模将达到9.42万亿元左右，已然成为国民经济中增长较为活跃的领域之一。当前，智能网联汽车“车路云一体化”发展路径已成为行业共识，也是下一阶段推动智能网联汽车规模化产业化应用的关键所在。中商产业研究院预计2024年中国智能网联汽车市场规模将达到2152亿元。
    信息技术领域中人工智能专业服务商，持续深化与华为合作
    2023年，公司持续深化与华为的合作，成为华为昇思AI框架&大模型创新中心合作伙伴，2024年初与华为签约，基于华为盘古大模型共创化工行业大模型的研发。2023年，汉鑫科技“一基两翼”的业务战略布局如期达成。公司承接的济南市人工智能计算中心项目顺利交付并投入运营；在车路协同智能网联业务领域承建并交付了烟台首条智能网联示范路，实现了该业务板块从产品研发到产业落地0到1的突破，智能网联业务开始对营收产生贡献；“汉工云”工业互联网平台发布，汉鑫工业智能产业生态已见雏形。截至2023年12月，公司拥有专利31项，其中发明专利8项。
    风险提示：客户集中风险、市场区域相对集中风险、行业竞争风险

3D感知打造AI视觉产业中台

奥比中光(688322)
    投资要点
    3D感知打造AI视觉产业中台。公司的主营业务是3D视觉感知产品的设计、研发、生产和销售，主要产品包括3D视觉传感器、消费级应用设备和工业级应用设备。公司依托3D视觉感知一体化科研生产能力和创新平台，不断孵化拓展新的3D视觉感知产品系列，已在生物识别、机器人、AIoT、三维扫描等市场上实现了多项具有代表性的商业应用。科学合理的技术体系是公司技术先进性的重要保障。公司构建了“全栈式技术研发能力+全领域技术路线布局”的3D视觉感知技术体系，在技术纵深上融合了光学、机械、电子、芯片设计、算法、SDK、固件开发等多项复杂学科交叉技术，在技术横向跨度上涵盖结构光、iToF、dToF、双目、Lidar、工业三维测量六大领域。
    AIGC迈入3D时代，AI空间智能产业融合发展。空间智能（SpatialIntelligence）是一个多维度的概念，通常指个体在三维物理空间及四维时空中的认知和推理能力，包括感知、推理、决策等方面。而公司的3D视觉传感器可以实时采集人体、物体及空间的真实三维数据，赋予各类终端感知能力，属于空间智能中感知侧的关键一环。与生成式AI工具生成的图片或视频等2D内容不同，以3D形式生成的内容具有更好的控制性和一致性。当我们把AI内容提升到3D层面后，想象力与可操作性将得到统一，生成的3D世界具有交互性，会加速诞生更多应用场景和需求，相信也将改变我们当下制作电影、游戏、模拟器和其他物理世界数字表现形式的方式。
    NeuralFeels开创新增市场空间。MetaFAIR团队的NeuralFeels技术结合了视觉和触觉功能，通过多模态融合的方式，利用RGBD相机（即3D视觉传感器）让机器手/灵巧手能够对未知物体持续进行3D建模，更精确地估计手势操作中物体的姿态和形状。这项技术通过视觉和触觉的结合，实现更准确的姿态跟踪和形状重建，为机器人在复杂环境中的操作提供了新的可能性。今年，公司融合多模态大模型推出了最新2.0版机械臂方案，能够基于语音指令自动执行一系列复杂任务，识别精度和操作效率均显著提升。截至目前，公司已实现两代多模态大模型在机械臂上的应用部署baseline，初步探索落地3D视觉传感器、大模型与机械臂等硬件终端的适配结合。在人工智能时代，公司致力于打造“机器人与AI视觉产业中台”，并高度重视各类AI技术的研发和创新。未来，公司将持续提升大模型机械臂/灵巧手等的理解能力、在复杂或动态变化环境中的泛化能力以及人机交互的自我学习能力，根据不同应用需求优化解决方案能力，加速其在各类场景中的落地应用。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入5.5/8.5/12亿元，实现归母净利润分别为-0.8/0.1/1亿元，当前股价对应2024-2026年PS分别为28倍、18倍、13倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    尚未盈利的风险，3D视觉感知技术迭代创新的风险，核心技术泄密的风险，核心技术人才流失的风险，宏观环境风险。

新技术逐步推进，海外产能积极布局

晶方科技(603005)
    投资要点
    海外产能积极布局。依托新加坡子公司国际业务总部，进一步完善公司海外业务中心、研发工程中心与投融资平台，并积极推进马来西亚槟城生产与制造基地的筹备与建设，以更好贴近海外客户需求、巩固提升海外产业链地位，推进工艺创新与项目开发，搭建布局全球化的投融资平台与生产制造基地。
    新技术不断布局。公司作为晶圆级硅通孔（TSV）封装技术的领先者，聚焦以影像传感芯片为代表的智能传感器市场，持续根据产品与市场新需求，对工艺进行创新优化。不断提升车规STACK封装技术的工艺水平与量产能力，推进A-CSP工艺的开发拓展，扩大在车载CIS领域的技术领先优势与生产规模；发挥产能、技术、核心客户等优势，进一步巩固在智能手机、安防监控数码等应用领域市场占有率；积极布局拓展新的应用市场，大力推进MEMS、Filter、AR/VR等应用领域的商业化应用规模；积极开发晶圆级集成封装技术，把握产业和市场不断变化的创新需求。加强微型光学器件设计、研发与制造能力的整合与拓展。发挥Anteryon公司领先的光学设计与开发能力，通过设备投资与团队引进，持续提升混合镜头产品在半导体设备、智能制造、农业自动化市场的业务规模；积极扩大晶圆级光学器件(WLO)制造技术在汽车智能投射领域的量产规模，并加大与TIE1的共同合作，努力推进汽车大灯、信号灯等车用智能交互系统产品的开发进程。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入11/15/20亿元，实现归母净利润分别为2.5/3.7/4.6亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为75倍、50倍、41倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    行业波动风险，技术产业化风险，成本上升风险，全球产业链重构下行风险，汇率波动风险。

紧跟AI发展浪潮，专注发展高阶产品

鹏鼎控股(002938)
    投资要点
    紧跟AI发展浪潮，专注发展高阶产品。AI的发展，已成为新一轮科技革命的引擎，随着AI产品从云端不断向端侧延展，加速了“万物皆AI”时代的到来。一方面，以AI服务器引领的相关PCB产品市场快速成长。为未来PCB应用中成长动能最强的领域。同时，随着AI服务器性能的提升，对PCB要求更高，预计将大幅提升HDI产品的应用。另一方面，进入2024年以来，各大品牌厂商纷纷推出具备AI功能的PC及手机等产品。2024年作为AIPC及AI手机的发展元年，尽管目前来看，技术发展尚在萌芽阶段，但预计仍将为手机及PC等成熟市场注入一番创新热潮，带来整体销量的增长。而随着相关产品AI功能及技术的不断进化，未来预计也将带动电子元器件的技术升级与革新，PCB产品将向高质、低损耗、高散热、细线路等高阶产品升级。公司始终坚持专注发展高阶产品，积极布局、开发具有未来潜力市场的技术，以占领AI产业发展的技术高地，在新一轮AI发展浪潮中，也将斩获发展新动能。
    智能手机及消费电子复苏态势，不断扩大市场份额。公司主要业务为通讯用板（以智能手机用板为主）及消费电子及计算机用板，下游行业周期对公司业绩影响较大。2023年以来，受行业景气度下行影响，公司经营受到较大压力。进入2024年，消费电子呈现了一定的复苏态势。同时，在经历了连续8个季度的下跌后，以PC为代表的消费电子市场终于再次回暖，实现了连续两个季度的增长。在此背景下，唯有在技术、管理和资金方面具备综合优势的企业，才能有效应对行业波动，实现逆境中的稳健成长。作为行业的领军企业，公司依托强大的综合实力，持续扩大市场份额，实现“大者恒大，强者恒强”的发展态势。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年归母净利润35.4/41.2/46.1亿元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    行业竞争格局加剧风险；原材料价格波动；下游需求不及预期；产品研发不及预期。

三季报点评：通用设备三季度有边际改善，静待行业复苏带动业绩增长

埃斯顿(002747)
    投资要点：
    埃斯顿(002747)公布2024年三季报，公司前三季度实现营业收入33.7亿元，同比增长4.4%；完成归母净利润-6670万元，同比下降147.6%；扣非归母净利润-1.1亿元，同比下降222.8%。
    三季度单季度营收增长21.7%，亏损小幅收窄
    公司2024年1-9月归母净利润为-6,669.98万元，同比下降147.55%；第三季度归母净利润671.62万元，同比下降84.33%。2024年1-9月公司息税折旧摊销前利润（EBITDA）为15,254.32万元，同比下降41.38%；第三季度EBITDA为8,628.19万元，同比增长10.45%。
    公司发生亏损主要是因为2024年光伏、锂电等新能源行业机器人需求大幅下滑，投资放缓及市场竞争加剧，收入增长不及预期、毛利率下滑、人员费用增长、折旧摊销等固定成本费用增加，公司为构建长期发展核心竞争力，继续保持了高研发投入，在全球研发体系、销售网络、生产能力及人才储备等方面投入较大，拖累业绩。公司第三季度单季度营业收入12亿元，同比增长21.7%，2024年前三季度营业收入实现转正增长，公司经营情况出现明显的边际改善，但仍需要持续降本增效，促进业绩增长。
    光伏行业需求下滑叠加市场竞争加剧，公司毛利率承压明显
    2024年前三季度公司毛利率29.67%，同比下降3.45pct；净利率-1.83%，同比下降7.33pct。其中，第三季度毛利率为30.27%，同比下降2.91pct，环比上升3.77pct。毛利率下降的主要原因光伏行业需求的严重下滑及市场竞争进一步加剧，造成毛利率有所下滑。2024年中报披露公司工业机器人及智能制造业务毛利率为28.13%，同比下降5.31个百分点；自动化核心部件业务毛利率为33.17%，同比上升1.27个百分点。
    工业机器人国产龙头，全面布局产业链及人形机器人，静待花开
    公司是一家拥有30年积淀的中国智能制造领军品牌，聚焦自动化核心部件及运动控制、机器人及智能制造系统，为新能源、五金、3C电子、汽车工业、包装物流、建材家具、金属加工、工程机械、焊接等细分行业提供智能化完整解决方案，推动各行业转型发展。
    公司业务覆盖从自动化核心部件及运动控制系统、工业机器人、机器人工作站到智能制造系统的全产业链，构建了从技术、质量、成本、服务和品牌的全方位竞争优势，公司机器人在钣金折弯、冲压、光伏排版、弧焊等均处于行业领先地位。
    按照MIR睿工业数据，2024年1-9月公司工业机器人市场出货量同比增长17.73%，高于行业市场增速，位列中国工业机器人市场出货量排名第二，国产品牌出货量第一。
    公司积极布局全球产业链，TRIO、Cloos、M.A.i等全球细分领域的优秀企业的加入，分布全球多地的研发团队为公司长远发展和核心竞争力地持续提升提供了保证。公司目前在全球拥有75个服务网点，覆盖欧洲、美洲、亚洲等主要制造业及经济发达区域，重点打造“国际化技术研发+本地化优质制造+全球化市场营销”三位一体能力。
    公司参股的南京埃斯顿酷卓科技有限公司，主要从事人形机器人的部件及算法的研发。酷卓第一代人形机器人Codroid01也于2024年9月在上海工博会正式发布，各项指标均位于行业领先水平，并已进行下一轮设计与小批量工业场景验证，配合工业机器人在智能生产线和智能工厂中应用。
    设备更新叠加国产替代，工业机器人行业有望迎来上行周期
    2024年上半年受制造业企业扩张预期下降、市场需求持续低迷、工业机器人处于去库存阶段、行业周期性影响，自动化行业市场整体仍处于调整阶段。随着《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》规划落地，国家宏观调控力度加大，支持设备改造和消费升级，制造业投资需求回暖，自动化行业有望迎来新一轮景气上行周期。2024年6月-10月工业机器人产量同比分别增长12.4%、19.7%、20.0%、22.8%、33.4%，增速环比不断上升。2024年1-10月工业机器人累计产量为46.57万台，同比增长13.3%，扭转了连续几年持续下行的趋势。
    近年来，我国机器人厂商保持着较强劲的增长势头，尤其在电子、汽车零部件、新能源和一般工业等领域，与外资品牌展开了激烈的角逐。随着国产头部厂商持续放量，加速新应用场景的拓展，国产替代进程进一步加速。按照MIR睿工业数据，2024年前三季度，国产工业机器人厂商同比增速达21.1%，高于整体市场增速。2024年前三季度国产厂商市场份额提升至51.6%，较2023年同期增长4.5个百分点，国产厂商在市场中的地位和影响进一步增强。公司作为国产机器人龙头企业充分受益国产替代趋势。
    盈利预测与估值
    我们预测公司2024年-2026年营业收入预测分别为50.35亿、58.24亿、70.15亿，归母净利润预测分别为0.08亿、1.7亿、3.12亿，对应的PE分别为2096X、101.47X、55.07X。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
    风险提示：1：制造业固定资产投资需求不及预期；2：工业机器人需求不及预期；3：市场竞争加剧，毛利率下滑；4：海外业务拓展风险。

首次覆盖报告：一体两翼有效落地，有质量的增长可期

新北洋(002376)
    报告要点：
    公司主业围绕社会发展趋势和主航道方向，持续高质量成长可期公司围绕“无人化、少人化”的社会发展趋势和主航道方向，聚焦金融、物流、无人零售、餐饮、彩票、医疗、交通及政务等特定的细分领域和市场，为全球客户提供智能设备/装备综合解决方案。近年来，公司围绕“提质增效”的管理主题，将经营质量改善和提升放到首位，强化关键环节管理改善，着力提升运营效率，盈利能力逐步改善。2023年，公司实现营业收入21.90亿元，实现扣非归母净利润0.07亿元。2024年前三季度，公司实现营业收入16.97亿元，同比增长8.84%，实现扣非归母净利润0.23亿元。
    主体业务稳步提升业务规模和竞争力，保持公司稳定增长态势
    公司坚持“一体两翼、八大业务板块”业务战略不动摇，国内与海外业务协同发展，努力实现有质量的增长。“一体”是指两个专业化产品解决方案和两个场景化产品解决方案，构成了公司的核心业务和稳定增长的基础。专用打印扫描产品和智能自助终端产品作为专业化解决方案，覆盖全球多个行业，提供创新需求的专用设备。金融行业场景化解决方案和物流分拣场景化解决方案则针对特定行业需求，提供全场景智慧金融和物流自动化解决方案，共同推动公司业务的持续增长和市场竞争力提升。
    两翼业务推动产业链上下游协同共进，拓展公司的成长空间
    “两翼”是主体业务的上游“关键基础零部件解决方案”+下游“服务运营解决方案”作为产业链上下游布局支撑的“两翼”业务，推动产业链上中下游的协同共进。前者包括专用打印扫描零部件和机器人/自动化零部件，后者涵盖新零售综合运营、物流自动化分拣运营和设备综合运维服务。新零售综合运营立足自助零售业务，通过解决方案赋能新场景，运营平台赋能精细化运营，数据赋能零售价值，着力打造消费者身边智能便捷的“Mini Mart”。截至2024年6月底，公司已运营8000+点位，为消费者提供数亿次服务。
    盈利预测与投资建议
    作为智能设备/装备领域具有显著影响力的解决方案提供商，公司不断增强核心竞争力，未来持续成长空间广阔。预测公司2024-2026年的营业收入为23.45、24.73、25.97亿元，归母净利润为0.47、0.53、0.59亿元，EPS为0.06、0.07、0.08元/股，对应的PE为111.48、98.44、87.96倍。考虑到行业的景气度和公司未来的持续成长性，首次评级，给予“增持”。
    风险提示
    市场竞争加剧的风险；公司业务扩张导致的管控风险；汇率波动的风险；“新北转债”转股对每股收益EPS摊薄的风险。

深耕IVD检测市场，战略性布局创新药产业

热景生物(688068)
    公司实现从特色诊断到创新制药的全产业链发展
    热景生物创立于2005年，是一家聚焦生物医药领域的高新技术企业。秉承“发展生物科技造福人类健康”的使命，致力于打造从特色诊断到创新制药的全产业链发展战略。我们预计2024-2026年公司收入分别为5.43/6.55/7.92亿元，归母净利润分别为329/5917/9858万元，对应EPS分别为0.04/0.64/1.07元/股，当前股价对应PE分别为1759.7/97.8/58.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    IVD:肝病诊断实现全病程覆盖，糖捕获技术前景广阔
    公司深耕体外诊断19年，特色项目突出，在肝炎肝癌诊断领域癌症早诊早筛、阿尔茨海默病（AD）及神经退行性疾病领域具有国内国际领先的系列相关特色诊断产品及在研项目。优势平台方面，公司单人份化学发光产品解决基层检测痛点，业务保持高速增长。上转发光技术平台助力公共安全，应用范围广泛。在疾病诊断新领域积极研发拓展基于国际领先糖捕获技术的“国人肝健康工程”、“国人脑健康工程”和“国人癌症早诊早筛工程”为核心技术的三大“国人健康工程”做大做强体外诊断主业。
    创新药：SGC001在中美IND双报双批，临床应用可期
    公司不断探索自主创新诊疗技术平台，现已布局核酸药物、抗体药物及消费品等前沿领域。参股公司舜景医药FIC产品SGC001注射液（杜吉普单抗）于中美获批临床。杜吉普单抗是全球首款（First inClass）治疗心梗的全人源单抗，成药特性良好，工艺稳定，质量可靠。杜吉普单抗有望为AMI的急救治疗带来革命性的变化。参股公司智源生物在AD疾病生物创新药研发进展较快。此外，公司成立“X-GenAI新药发现与设计研究中心”，加速新药研制。
    风险提示：
    市场竞争加剧风险；创新药进度不及预期风险；政策超预期风险

公司动态研究报告：智慧农业综合服务商，政策推动有望快速成长

托普云农(301556)
    投资要点
    智慧农业综合服务商，业绩稳步增长
    公司成立于2008年，是一家服务于农的国家高新技术企业，致力于成为全球领先的智慧农业综合服务商，公司通过运用物联网、人工智能、大数据等新一代信息技术与农业深度融合，主要采用布局智能硬件设备、搭建农业物联网项目、建设信息化软件平台项目的综合服务形式，为农业领域相关的政府部门、企事业单位、科研院校等提供数据采集、分析决策、精准执行、科学管理服务于一体的智慧农业一站式综合解决方案，从而助力实现政府监管服务信息化转型、科研数字化创新、农业产业智能化应用的创新发展。公司营收从2019年的2.28亿元增长到2023年的4.59亿元，CAGR为19.16%，对应的归母净利润也从2726.1万元增长到1.15亿元，CAGR为43.32%，2024前三季度公司实现营收3.36亿元（同比+10.99%），实现归母净利润7659.6万元（同比+14.84%），业绩稳步增长。
    政策推动，智慧农业有望迎来快速发展期
    智慧农业已经成为全球现代化农业发展趋势，我国智慧农业起步较晚，农业机械化、作业智能化程度较低，与美国、以色列等发达国家相比还有很大差距。2016年智慧农业首次被写入“中央一号文件”，标志着发展智慧农业已上升至国家经济发展战略高度，此后国家出台了多项顶层政策来推动智慧农业发展。2024年10月，农业农村部印发了《全国智慧农业行动计划（2024—2028年）》的通知，提出了智慧农业发展的3大行动8项重点任务，目标是到2026/2028年我国农业生产信息化率要分别达到30%/32%以上。在政策推动下，我国智慧农业有望迎来快速发展期，根据前瞻产业研究院的数据，2022年我国智慧农业市场规模为754亿元，预计2027年将会达到1214亿元，未来几年CAGR为10%，成长空间广阔。
    具备产品、研发、行业资源等优势，募投项目提升市场竞争力
    公司是智慧农业领域的先行者，深耕行业十余年，能够把握客户需求及行业发展痛点，布局业务发展路线，产品不断推陈出新，在行业内具备以下优势：1）丰富的产品线：拥有自主研发并生产上百种智能硬件及软件的能力，涵盖了种植业领域信息采集、检测、控制、监测的各个方面，且覆盖作物从育种到收获的全生命周期；2）研发优势：智慧农业行业是一个多学科交叉、知识密集度较高的产业，涉及农业、人工智能、传感器、大数据、机械结构等多学科知识，公司高度重视技术和研发，经过多年研发积累和技术迭代，目前拥有7项融合多领域知识的核心技术。公司及子公司森特信息、智农科技均为国家高新技术企业；3）行业资源优势：公司主要产品获得了国家主管部门、农业细分领域行政及事业单位、科研院校及企业等客户的高度认可，承担多项国家省市级重点科研项目，与农业农村部耕地质量监测保护中心、全国农业技术推广服务中心、浙江省农业农村厅等达成战略合作等，参与多项国家与行业的标准制定。
    公司此次以14.50元/股的价格发行2132万股股票，募集资金净额为2.33亿元，募投项目包括智慧农业平台升级建设项目、智慧农业智能设备制造基地项目、研发中心升级建设项目，募投项目均围绕公司在智慧农业领域的产业布局展开，能够扩大公司主要产品供应能力，有助于持续提升公司在智慧农业领域的技术领先性和产品创新及应用范围，进一步提升公司市场竞争力，利于长期发展。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年净利润分别为1.32、1.65、2.05亿元，EPS分别为1.55、1.94、2.40元，当前股价对应PE分别为63、50、41倍，我们看好智慧农业的发展趋势以及公司的市场地位，首次覆盖给予公司“增持”投资评级。
    风险提示
    智慧农业政策及执行低于预期的风险、公司订单获取及执行低于预期的风险、产品研发及推广低于预期的风险、募投项目进展不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、宏观经济下行风险等。

专注小分子靶向药，代谢和自免管线收获期临近

益方生物(688382)
    益方生物是一家专注于开发小分子靶向药物的 Biotech。我们认为公司的核心投资逻辑基于以下 3 点： 1）肿瘤管线可贡献稳定现金流：贝福替尼和格索雷塞已完成对外授权，不再占用资源的同时可贡献稳定的收入分成； 2）代谢和自免管线逐步进入数据和 BD 收获期：2 期银屑病顶线数据提示 D-2570 是潜在的变构 TYK2i 的 BIC； D-0120 美国联用别嘌醇治疗难治性痛风初步数据优秀； 3）较大的上涨空间： 我们的收入预测显示益方 5 款核心产品经风险调整的峰值终端收入为 66 亿元， DCF 和 NPV 法测算的目标市值为 130 亿元。
    肺癌：患者基数庞大，贝福替尼和格索雷塞两款口服靶向药已实现商业化，并携手国内 Pharma 企业共拓展市场
    1） 贝福替尼：牵手贝达药业深度布局 EGFRm 肺癌市场， 1L 及 2L适应症均已获批，并且展现出优异的 PFS 数据。
    2） 格索雷塞（KRAS G12C）：合作正大天晴掘金 KRAS G12Cm 实体瘤市场。非小单药二线适应症获批， 一线联合 FAKi 响应率高达90%。
    乳腺癌：口服 SERD 市场广阔， D-0502 早期数据具有同类最佳优势，国内率先进入 2L HR+ BC 的 3 期临床，并计划开展 1L HR+ BC 的3 期临床
    1) SERD 氟维司群是 AI 耐药 HR+ BC 患者的推荐药物，销售峰值10 亿美金，但存在肌肉注射给药限制， 口服 SERD 有望通过更好的疗效和给药便捷性实现对其替代。
    2) D-0502（口服 SERD）：早期临床表现优于 FIC 艾拉司群，目前HR+乳腺癌二线治疗 3 期临床稳步推行，处于国内领先地位。
    3) AI 在早期乳腺癌治疗中使用时间延长， 渗透率扩大，晚期乳腺癌中对 AI 耐药患者数量会增加。我们预计公司将启动 1L HR+乳腺癌的 3 期临床。
    代谢及自免： D-0120 和 D-2570 的 2 期临床数据优异， 展现出成为BIC 药物的潜力， 有望满足目前痛风及自免治疗的未满足临床需求。
    1） D-0120（URAT1）： URAT1 抑制剂是痛风主要治疗手段，现有药物安全性不佳， D-0120 的 2b 期数据实现 80%缓解率和良好的安全性。此外， 欧美对新型痛风药需求强烈， D-0120 在美国 2 期临床进展顺利。
    2） D-2570（TYK2 JH2）： TYK2i 在自免领域具有广泛应用前景，TYK2 变构抑制剂 D-2570 银屑病 2b 期临床展现出与生物药相媲美的疗效，公司计划进一步探索 D-2570 在其他自免疾病的应用。
    2024-2026 年关键催化剂
    1） 贝福替尼： 1） 1L 非小医保谈判结果； 2）国内销售放量。
    2） 格索雷塞（KRAS G12C）： 1）国内销售放量； 2）联合用药治疗1L KRAS G12C 突变 NSCLC 的 3 期临床启动。
    3） D-0502（口服 SERD）： 1）中国 2L HR+ BC 的 3 期数据读出，并递交 NDA； 2） 1L HR+ BC 的 3 期临床启动。
    4） D-0120（URAT1）： 1）中国痛风 2 期临床数据读出，以及 3 期临床启动； 2）美国痛风 2 期临床预计 25H1 数据读出。
    5） D-2570（TYK2）： 自免新适应症 2 期临床计划 24 年底/25 年初启动。
    投资建议
    益方生物是小分子药物研发的领军企业， 5 款核心产品覆盖癌症、自免及代谢三大治疗领域。肺癌领域，贝福替尼和格索雷塞已实现商业化，有望在销售持续放量的同时，积极拓展新适应症；乳腺癌领域， D-0502（口服SERD）用于 2L HR+ BC 的 3 期临床稳步推进，为国内第一梯队；代谢和自免领域， D-0120（URAT1）和 D-2570（TYK2）具有同类最佳潜力， D-0120 在中国和美国分别进行单药和联合用药针对痛风治疗的 2 期临床，美国难治性痛风市场巨大。 D-2570（TYK2 JH2）用于银屑病 2 期临床展现出 BIC 潜力的 PASI 100 数据，并计划启动自免新适应症的 2 期临床。首次覆盖， 给予“买入”评级。 DCF 和 NPV 法测算的目标市值为 130 亿元，对应股价为 22.48 元。
    风险提示
    创新药研发不及预期： 存在无法成功或及时完成药物临床开发、获得监管批准和商业化的风险；
    医药行业政策变化风险： 如不能及时调整经营策略以适应医疗卫生体制改革带来的市场规则和监管政策的变化，将对公司的经营产生不利影响；
    宏观环境风险： 未来国际政治、经济、市场环境的不确定性，可能对公司海外业务经营造成一定的不利影响。

对外并购扩领域纵深，售后与海外重点布局锻发展长剑

五新隧装(835174)
    投资要点：
    隧道施工与矿山开采智能装备“小巨人”。五新隧装专注于钻爆法隧道施工与矿山开采成套智能装备，是国家级专精特新“小巨人”企业，先后与中国中铁股份有限公司等大型施工央企、贵州路桥集团有限公司等国内一流施工集团、中国五矿集团有限公司等国内一流矿业集团建立了良好稳定的合作关系。2024年前三季度公司营收6.04亿元，归母净利润9395万元。
    基本盘稳定性如何，内生增长动力在哪里？公司深耕铁路、公路市场，并大力开拓水利水电市场、矿山开采市场、海外市场等增量市场。（1）增长盘：2024年前三季度水利水电领域创收3424万元（yoy+90%），矿山开采领域创收3587万元（yoy+116%）。2023年我国全年完成水利建设投资11996亿元（yoy+10.1%），下游水利水电市场前景广阔。公司在矿山市场中目前以地下开采矿山为主，主要的矿山客户有山东黄金、新疆有色等，业务拓展已初见成效。（2）基本盘：2024年前10月我国铁路固定资产投资总额6,351亿元（yoy+11%），2023年我国公路固定资产投资总额维持2.8万亿水平。随着我国铁路固定资产投资额逐步回升、公路固定资产投资额保持稳定，公司基本盘有望做优做强。
    售后与主机、海外与国内市场如何权衡布局？以安百拓为标杆对象，五新隧装将售后业务作为重点发展业务。近年来，五新隧装的售后服务营业收入不断增长，保持着50%左右的高毛利率水平。未来，五新隧装将不断拓展后市场业务，十年目标为后市场销售规模占总营收50%。五新隧装依托与国企央企的合作，跟随央企国企的海外项目走出去。公司成为中国中铁、中国电建等众多大型国有建设集团等重要设备供应商。除跟随国企央企开展海外业务外，五新隧装还通过商务洽谈、成立子公司、参加国际展会等方式，提高自身品牌曝光率和影响力。
    “并购六条”后北交所发股收购首单详情？公司拟收购湖南中铁五新重工有限公司、怀化市兴中科技股份有限公司。五新重工是主营港口码头高端智能起重设备的国家级专精特新“小巨人”，并购重组将助力公司在铁路、公路施工专用设备制造领域的综合服务能力实现补强；兴中科技主要资产为控股子公司五新科技，五新科技是深耕交通基建专用设备与解决方案的国家级专精特新“小巨人”，并购重组将助力业务拓展、强化客户资源和持续提升盈利能力。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为1.56、1.85和2.23亿元，对应PE为15.7、13.3、11.0倍。同业可比公司包括铁建重工、耐普矿机、中铁工业，可比公司2024PE均值为19.0X。海外市场及售后市场的布局有望为公司基本盘及增长盘业务提供持续的增长动力。整合兼容两家优质资产后有望与母公司产生业务协同，并表后预期增厚五新隧装整体的营收和利润规模。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济变化风险、应收账款周转风险、税收政策风险。

悄然转型，个性化教育龙头再启航

学大教育(000526)
    公司简介
    公司为国内K12个性化教育领域龙头，学习中心遍布全国100余座城市，其教学模式以1对1、小班教学为特色，另有全日制复读学习基地30余所；1~3Q24公司营业收入22.5亿元/+25.3%，归母净利润1.8亿元/+50.2%。公司近年传统教培业务加大班课占比，毛利率显著提升，同时积极发展职业教育、文化空间板块，致力于转型为综合性教育集团。
    投资逻辑
    1.行业：教培政策边际向好，监管界限逐渐清晰，行业乱象有效整治；供给有效出清，截至24年11月线下教培机构压减率96.7%，高中在校生人数高增以及高考录取率走低将带动高中学科培训行业规模恢复扩张；我们综合测算得到2024~2026E高中学科培训市场规模为1,364/1,481/1,602亿元，CAGR为8.5%；牌照审核趋严，龙头有望借助品牌优势扩大市场份额，行业竞争格局有望持续向好，头部机构持续收益；
    2.核心竞争力：首创个性化“一对一”教辅体系，深耕20余载，累计服务超过200万学员，在行业中具有较强的品牌认知度和口碑；扩大班课占比，盈利能力显著提升，2023年末毛利率36.5%，较2022年28%提升8.5pct；全日制培训基地受益高考复读生数量增加和上线率降低，加密空间较大；
    3.未来看点：未来高中学科类牌照仍具备稀缺属性，看好公司全国性一对一高中教培的先发优势，此外班课占比提升有望持续提升盈利能力；个性化教育网点、师资有望不断扩张，预计24~26E网点达315/390/460个；职业教育受益职教高考与主业协同有望成为第二增长曲线。
    盈利预测、估值和评级
    我们预计24-26年归母净利润2.02/2.52/3.05亿元/+31.4%/24.7%/21.2%，当前股价对应PE为27.73/22.23/18.35X，考虑到公司网点数量增长空间较大、职业教育在起步阶段，给予2025年25XPE，目标价51.13元，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    教培行业政策变动风险；宏观经济下行风险；招生增长和学费提价不及预期的风险。

深度报告：吸附分离赛道龙头，盐湖提锂和生命科学为成长主线

蓝晓科技(300487)
    蓝晓科技是吸附分离材料平台型企业。公司的吸附分离材料种类齐全，具有30多个系列100多个品种，产品品系涵盖离子交换树脂、吸附树脂、螯合树脂均粒树脂、固相合成载体、色谱填料、层析介质等，服务市场横跨中国、美洲、欧洲、东南亚等区域。公司目前拥有吸附材料柔性产能合计达50000吨，在生科领域已建成固相载体120t和吸附分离材料70000L，助力公司打开广阔的下游应用市场。目前公司产品已广泛应用于食品、制药、植物提取、离子膜烧碱、环保、化工催化、湿法冶金、水处理等领域，多元化的下游业务布局降低了公司对于单一行业的依赖程度，有效提升了公司的盈利能力和抗风险能力。
    公司吸附法盐湖提锂成本优势凸显，持续开拓多种金属提取领域。锂、镍等金属资源需求快速增长，公司是盐湖卤水直接提锂技术领导者，目前已完成盐湖提锂千吨级以上项目共12个，合计碳酸锂/氢氧化锂产能8.6万吨，另有中试项目累计约120个，具备持续形成订单的潜力巨大。锂价下行背景下，公司盐湖提锂技术综合成本低，技术产业化成熟度高，市场份额有望持续提升。公司在阿根廷建立南美研发中心，为大量“锂三角”区域客户提供高效、及时、本地化的技术服务，海外项目开发和落地能力出众。另一方面，公司积极横向开拓其他金属提取业务，在半导体产业带动金属镓需求稳步增长背景下，公司作为国内树脂法提镓生产工艺升级的推动者，树脂法提镓领域市占率维持在70%以上，市场地位稳固。公司同时积极向铀、钴、钪、铼等多种金属提取领域发力。
    生物医药市场蓬勃发展，公司是层析介质、固相合成载体等配套耗材国产替代的领军代表。生物药是制药行业近年来发展最快的子行业之一，根据IQVIA数据，2023年全球生物药市场规模约为5030亿美元，预计到2028年将增长至8920亿美元，预计五年内将以9.5%-12.5%的年复合增长率增长77%；而且，从全球药物市场占比的角度来看，2028年全球生物药市场份额将提升至39%。未来，全球生物药将持续保持快速发展的态势，这将拉动上游纯化材料需求的快速增长。公司是多肽固相合成载体核心供应商，受益于以减肥药为代表的多肽类药物市场快速扩容，多肽类药物全球市场规模不断扩张，中国市场增速领先。层析介质是层析分离纯化核心材料，公司在生物大分子纯化的多个方向上实现了从0到1的国产突破，国产替代潜力足。CPC提取专用树脂和7-ACA酶法工艺打破国外垄断局面。全球CBD合法进程加速，公司高通量工业制备色谱系统有望实现海外突破。
    投资建议：公司是国内领先的吸附分离材料企业，随着盐湖提锂订单持续释放，生物医药领域快速增长，公司未来成长动能充足。我们预测公司2024-2026年营业收入分别为26.00、32.19和40.13亿元，归母净利润分别为8.20、10.56和13.62亿元，对应EPS分别为1.62元、2.08、2.68元，现价（2024年12月4日）对应PE分别为34倍、26倍、20倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：锂价大幅波动、减肥药市场扩容不及预期、原材料价格大幅波动等风险

稳健发展

金宏气体(688106)
    投资要点
    综合气体服务商稳健发展。公司成立于1999年，于2020年在科创板上市，是专业从事气体的研发、生产、销售和服务一体化解决方案的环保集约型综合性气体服务商。公司坚持纵横发展战略：纵向开发，横向布局，以科技为主导，定位于综合气体服务商，为客户提供创新和可持续的气体解决方案，成为气体行业的领跑者。2024年前三季度，公司实现营业收入18.58亿元，较上年同期增长4.37%，归属于上市公司股东的净利润2.10亿元。截至2024年9月30日，公司总资产为69.20亿元，较上年度末增长10.91%。公司下游客户数量众多，结构层次稳定。凭借雄厚的技术实力、优异的产品质量等优势，公司获得众多新兴行业知名客户的广泛认可，在集成电路行业中有中芯国际、海力士、积塔、联芯集成、华润微电子、矽品科技、华天科技等；在液晶面板行业中有京东方、天马微电子、TCL华星等；在LED行业中有三安光电、聚灿光电、乾照光电、华灿光电等；在光纤通信行业中有亨通集团、住友电工等；在光伏行业中有通威股份、天合光能、隆基股份等。除上述行业内知名企业外，公司还与电子半导体、节能环保、医疗健康、新能源、机械制造、化工、食品等行业的众多客户建立了稳定的合作关系。2024年前三季度，公司下游客户中泛半导体行业营收占比为31%，其中集成电路行业营收占13%，较去年同期增长30%；机械制造行业营收占比为15%；新材料行业营收占比为13%；高端装备制造行业营收占比为10%。
    特种气体业务推进结构化矩阵。公司不断提升对半导体行业用户的综合服务能力，提供电子特种气体、电子大宗载气以及TGCM（Total Gas and Chemical Management，全面气体及化学品运维管理服务）综合服务。24H1集成电路客户营收同比增长32.15%。电子特种气体作为半导体制造的关键材料，公司致力于电子半导体领域的特种气体国产化，已逐步实现了超纯氨、高纯氧化亚氮、电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳等一系列产品的进口替代，24H1报告期内，新增导入12家半导体客户。公司优势产品超纯氨、高纯氧化亚氮等产品已正式供应了中芯国际、海力士、长鑫存储、联芯集成、积塔、华润微电子、华力集成等一批知名半导体客户。投产新品电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳正在积极导入集成电路客户，已实现长鑫存储、联芯集成、苏州和舰等部分客户批量供应。在建新品全氟丁二烯、一氟甲烷、八氟环丁烷、二氯二氢硅、六氯乙硅烷、乙硅烷、三甲基硅胺等7款产品正在产业化过程中。电子大宗载气是为集成电路客户提供9N以上纯度的超高纯气体制气服务，产品主要包含高纯氮气、氧气、氩气、氦气、氢气、二氧化碳和压缩空气等。24H1报告期内，公司进一步加强电子大宗载气业务的服务能力，取得主要进展包括：1）新订单：截止报告出具之日，公司在2024年取得武汉长飞、湖畔光芯、北方集成电路二期等三个电子大宗载气项目。2）在建项目新投运：2024年1月，厦门天马光电子电子大宗载气项目量产供气。2024年4月，无锡华润上华项目量产供气，实现成熟量产晶圆产线电子大宗载气存量业务的突破。3）在建项目新交付：24H1报告期内，苏州龙驰项目系统陆续交付。4）氦气资源充分保障集成电路客户需求：公司氦气资源除充分保障集成电路、液晶面板等泛半导体客户需求外，还渗透医疗及工业客户。TGCM是公司为客户提供综合气体服务的重要通道，为客户提供系统运营、质量管理、日常作业、现场管理等方面的气体管理服务。
    大宗气体业务推进一体化战略。原材料布局方面，公司为了对零售客户有更好的资源保障，积极自建空分项目及规划现场制气富余液体。零售市场整合方面，公司坚定推进横向布局战略，核心区域不断增加零售网点，新区域持续导入产品，以提高零售业务的服务能力，丰富服务手段。24H1报告期内，太仓金宏充装站项目已进入试生产。新区域上，公司持续优化湖南等新增地区的管理效率，通过获得更有竞争优势的气体资源、导入协同产品、增加深冷快线等新的业务模式，不断提升客户认可程度。现场制气业务方面，公司凭借自身的技术特点、工程能力及配套运维服务质量，在持续发展中小型现场制气的同时，突破适合公司的中大型现场制气项目，并借此强化协同效益，进一步提升现场供气的服务水平。2024年3月，获得营口建发单套7万等级空分供气项目，实现有色冶炼行业突破。2024年5月，获得山东睿霖高分子3万等级空分供气项目，实现炼化/石化行业突破。2024年6月，稷山铭福钢铁3套空分合作项目正式投产运营。2024年7月，获得云南呈钢集团3套空分供气项目，以收购转供气（de-cap）方式实现钢铁行业再突破。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入25/32/38亿元，实现归母净利润分别为2.9/4.0/5.1亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为31倍、22倍、17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观环境风险，市场竞争风险，主要原材料价格上涨的风险，公司规模扩张带来的管理和内控风险，产品质量风险，安全生产的风险，核心竞争力风险，毛利率下降的风险，应收账款风险，存货跌价风险，商誉减值风险，客户关系类无形资产减值的风险，税收政策变动风险。

公司动态研究报告：拟与华域上海成立合资子公司，汽车零部件市场有望进一步拓展

华翔股份(603112)
    投资要点
    “以旧换新”政策利好下游家电及汽车行业，带动公司订单量增长
    受益于国家大力推行的大规模设备更新和消费品“以旧换新”政策、直接指向汽车和家电产品等领域的以旧换新行动，公司下游客户行业的景气度显著提升。据中国汽车工业协会分析，2024年1-9月我国汽车产销分别完成2147万辆和2157.1万辆，同比分别增长1.9%和2.4%；产业在线数据也显示，2024年H1空调、冰箱销量显著增长，直接带动压缩机企业排产量达到3.0亿台，同比增长13%，整个白色家电产业链保持了极高的景气度。作为汽车和家电行业的上游结构件供应商，公司的大部分营业收入来源于这两个行业，政策利好情况下客户订单量实现增长，公司的排产量也达到了较高的运转状态。
    拟与华域上海共同成立合资子公司，积极拓展汽车零部件国内外配套市场
    根据战略发展需要，公司与华域上海拟共同投资成立合资公司，其中，公司拟占股70%，华域上海拟占股30%。这一决策旨在实现双方优势互补，共同推动汽车零部件的铸铁和机加工业务协同发展，积极拓展汽车零部件产品和相关总成件的国内外配套市场。一方面，通过此次战略合作，公司将对合资公司进行财务并表，华域汽车的相关资产也将整合进公司体系，这将直接促进公司汽车零部件业务规模的显著扩张，有利于公司利用规模优势进一步实现降本提效，积极拓展市场份额，实现业务稳健增长；另一方面，华域汽车在此次合作中投入的资产包括部分机加工设备，这些设备将弥补公司在汽车零部件加工工序中的短板，为公司业务延申提供保障，增强公司的盈利能力和核心竞争力，未来有望支撑公司该业务的持续增长。
    期间费用管控较好，营收及利润双增长
    2024年Q1-Q3公司销售期间费用率为10.82%(同比-1.33pct)，其中，销售费用率为1.15%(同比+0.16pct)，管理费用率为3.60%(同比-1.5pct)，财务费用率为1.69%(同比-0.45pct)，研发费用率为4.38%(同比+0.47pct)，期间费用管控较好。2024年Q1-Q3公司实现营业收入27.87亿元(同比+18.45%)，归母净利润3.41亿元(同比+21.18%)，扣非归母净利润3.05亿元(同比+22.60%)，营收及利润双增长；前三季度销售毛利率达22.17%(同比-2.55pct)，销售净利率达11.70%(同比+0.34pct)，毛利率同比略有下滑。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为39.42、47.55、55.34亿元，EPS分别为1.01、1.24、1.45元，当前股价对应PE分别为13.2、10.7、9.1倍。公司是国内少数具备跨行业、多品种、规模化生产能力的综合型铸造企业之一，深耕于行业多年，公司在产品研发、生产制造和工艺提升等方面积淀了丰富经验，已形成包括白色家电零部件、工程机械零部件、汽车零部件等多元化产业布局，并积累了批量优质终端客户资源。考虑到下游汽车、家电等行业受到政策的积极影响延续了较高的景气度，公司未来业绩仍有成长空间。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济环境和下游行业市场波动的风险；市场竞争风险；国际贸易摩擦风险；汇率波动的风险。

公司动态研究报告：主营业务稳健，盈利能力提升

天地科技(600582)
    投资要点
    煤炭行业效益增长，带动煤机需求上升
    2024年5月，国家能源局提出进一步加快煤矿智能化建设，加快发展新质生产力，提升煤矿智能化建设水平，促进煤炭高质量发展。当前，煤炭行业处于稳定发展周期，煤炭作为基础能源，继续发挥着保障我国能源安全稳定供应的“稳定器”和“压舱石”作用。近年来，我国煤炭供给侧结构性改革成果显著，产业结构持续优化，煤炭行业效益提升，将对煤矿基础建设投资、煤机制造业投资产生积极影响，国内煤机装备的需求将保持高位。随着煤矿智能化需求不断释放，公司业绩有望迎来提升。
    积极响应“一带一路”，海外市场增长前景广阔
    煤炭机械行业出口业务增速较快，2023年煤机出口全行业实现收入125.6亿元，同比增长59%，行业发展前景向好。公司积极参与“一带一路”共建，加快国际化发展步伐，先后参加了俄罗斯、土耳其国际矿业展会，对接俄罗斯、印尼、乌兹别克斯坦等国家重点煤炭企业客户，推动拓展海外市场，顺利签订哈萨克斯坦装车站以及定向钻机、采煤机、掘进机等煤机装备出口项目。同时，海外市场为公司发展提供机遇。公司前三季度新签国际销售合同再创新高，未来公司将继续紧抓"一带一路"政策的有利契机，大力拓展海外业务，有望实现新签国际销售合同的稳步增长，公司海外增长前景广阔。
    煤企研发增效，5G合作创新成效显著
    公司在新建煤矿的设计方案上，市场占比总体在80%以上，具有市场优势，2024年上半年新签订单205亿元，其中煤机装备订单与去年基本持平。公司研发费用及研发费用率逐年增长，2021/2022/2023研发费用率为6.31%/6.43%/6.93%，研发费用同比增长25.67%/18.44%/17.59%，通过增加研发投入，加大布局战略新兴产业，优化整体业务结构，有望提升综合盈利能力，实现长期高质量发展。公司与华为在5G、数据中心、数通产品等方面一直保持良好的合作关系，公司所属煤科院与华为合作研发了矿山行业智能安全单兵装，5G最大专网项目已经成功落地国能神东上湾煤矿。
    盈利预测
    公司深耕煤炭行业，现有产业板块基本覆盖了煤炭行业全产业链，产业链布局完整。同时，公司积极拓展国际市场，全力推进新兴产业布局，发展势态向好，预测公司2024-2026年收入分别312.75、326.22、344.92亿元，EPS分别为0.63、0.69、0.75元，当前股价对应PE分别为9.8、9.0、8.2倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济环境和相关行业经营环境变化的风险；行业周期风险；汇率变动风险；地缘政治风险；油价波动风险。

容知日新公司深度：PHM行业领军者，成长斜率修复可期

容知日新(688768)
    监测设备数量持续攀升，工业大模型落地使用。目前，公司已服务超过1300家重点工业企业客户，AI实时监测关键设备超过160000台，积累设备故障闭环案例超过27000个，智能推动设备体检报告超240万份。随着公司监测设备数量的提升，算法能力也日益精进。公司旗下PHMGPT行业大模型，定位设备故障诊断大脑。从应用效果上看，PHMGPT已经和专业的诊断工程师没有显著差距。目前，容知日新已将PHMGPT深度融入产品和服务中，例如独立的诊断问答助手，人工复核流程中的诊断赋能、以及全链路智能化产品中的核心能力。
    风电装机持续提升，公司对应收入有望稳健扩大。受益于国家对新能源发电侧的政策支持，风电装机规模快速提升。公司在风电行业的监测系统产品与风电机组配比约为3：1，即1台风电机组若需实现对其主传动轴、叶片以及塔筒进行监测一般需配备3套监测系统产品。经公司测算，风电行业监测系统产品需求量2024E/2025E将达到4.3/5.2万套，同比增速分别达20%/20%。
    PHM赛道景气度长期向好，市场规模逐步扩大。随着工业设备数量、复杂度快速攀升，为确保设备稳定运行及产线高效产出，设备故障测试和健康管理系统（PHM）市场规模逐步增长，根据智研咨询数据，该行业由2014年的13.5亿元，增长至2022年的82.9亿元，CAGR为25.5%，2023年受宏观经济增速波动影响，增长斜率有所下滑，但仍然维持16.3%的同比增速。
    煤炭、冶金渗透率提升，客户反馈认可度高。相比风电行业，冶金、煤炭等行业尚处渗透率爬升阶段，随着下游工业企业对于产线自动化、智能化的需求日益提升，智能监测运维系统有望在帮助客户降低运维成本、减少巡检人员恶劣工况暴露频率、提高设备运行稳定性的同时，实现渗透率的持续提升。
    股权激励目标彰显公司发展信心。根据2024公司股权激励计划，激励对象为对公司经营业绩和未来发展有直接影响的骨干员工，考核年度为2024/2025，年度净利润目标值分别为1.20/1.50亿元，体现了公司对中长期发展的信心。
    盈利预测与投资评级：基于公司所处赛道渗透率提升空间较为显著，公司自身竞争力较为突出，我们预计公司2024-2026年营业收入为6.02/7.66/9.80亿元，同比增长20.8%/27.4%/28.0%。2024-2026年预计归母净利润1.02/1.33/1.76亿元，对应当前股价PE分别为32.1/24.6/18.6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：智能监测及维护业务开展不达预期；行业发展不达预期；行业竞争加剧。

股权回购彰显信心，在投项目稳步推进

圣泉集团(605589)
    事件描述
    2024年12月2日圣泉集团发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份的方案》。拟采用集中竞价交易方式，以不超过人民币32.00元/股的价格进行股份回购，用于员工持股计划或股权激励。回购的资金总额区间为2.5亿元至5亿元，回购股份的数量区间为781.25万股至1562.50万股。
    事件点评
    回购股票用于员工激励，充分彰显管理层信心。2024年7月24日，公司董事会已同意使用自有资金回购公司股票用于员工持股计划或股权激励。根据《股份回购实施结果暨股份变动公告》数据，公司实际回购金额2.50亿元，回购股数1283.85万股。本次，公司再选择进行2.5亿元-5亿元的股权回购，充分彰显了公司对未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可，有利于充分调动员工的积极性，促进公司长期、持续、健康发展。
    酚醛树脂量价齐升，推动盈利能力提高。24Q1-Q3，公司核心产品酚醛树脂量价双升，实现销量37.77万吨，同比增长3.64%，平均售价0.73万元/吨，同比增长3.83%，对应营业收入27.42亿元，同比增长7.60%；铸造用树脂实现销量13.09万吨，同比增长13.13%，但平均售价承压仅为0.86万元/吨，同比降低14.32%，对应营业收入11.31亿元，同比降低3.08%。
    多产品实现突破，协同发力促进电子化学品发展。2024H1，公司年产1000吨官能化特种电子树脂已经开始投产，新产线产品陆续开始发样测试，DCPD环氧等产品产能与销售量均持续扩大。封装市场方面，公司也积极开拓布局，多款高纯环氧，高端液体酚醛树脂产品已在封装载板、高端EMC、underfill、DAF、LMC、ACF、HBM、塞孔油墨获得客户认证，实现持续增长。24Q1-Q3电子化学品平均售价1.78万元/吨，同比增长3.82%，实现营业收入8.81亿元，同比增长1.77%，随着未来多款产品发力，公司电子化学品产品组合优势得以充分体现，有望推动公司业绩进一步提升。
    大庆基地产能利用率已达70%，预计24Q4完成达产，奠定规模化复制基础。2024年6月，公司首个百万吨级“圣泉法”植物秸秆精炼一体化项目(一期)，在黑龙江大庆市全面投产，目前正处于产能稳步爬坡中，产能利用率已达到70%，预计Q4项目可实现完全达产，随着工艺的彻底打通，公司生物质产品结构得以丰富、产业空间得以拓展，也为后续规模化复制奠定了深厚的基础，预计未来生物质产业将成为公司新增长点，或将助力公司营业收入实现快速提升。
    投资建议
    我们预测2024年至2026年，公司分别实现营收102.38/120.21/137.34亿元，同比增长12.3%/17.4%/14.3%；实现归母净利润9.04/12.21/14.92亿元，同比增长14.5%/35.1%/22.2%，对应EPS分别为1.07/1.44/1.76元，PE为22.8/16.8/13.8倍。短期看，酚醛树脂、电子化学品等产品价格抬升以及铸造用树脂等产品销量增长对业绩形成支撑；长期看，公司在酚醛树脂、呋喃树脂产销量位于国内首位，具备稳固的领先地位，加之PPO、生物质项目稳步推进，打开公司未来成长空间，首次覆盖给予“增持-A”评级。
    风险提示
    项目建设进度不及预期风险：PPO项目、生物质项目等在建项目建设进度不及预期，可能会影响公司业绩。原材料价格波动风险：苯酚、糠醛、甲醇等原材料价格的大幅上涨可能会影响公司盈利能力。下游市场需求波动风险：产品下游主要为汽车、冶金、电子电器等终端装备制造业，与宏观经济形势存在较高关联度，若未来全球经济发生较大波动对下游需求产生不利影响，将会对公司的经营状况造成影响。安全生产风险：产品生产过程中使用到了易燃、易爆、有毒等危险化学品，若处理不当则可能会发生安全事故对公司日常经营造成不利影响。

OLED材料领先企业，高景气下业绩有望高增

莱特光电(688150)
    主要观点：
    核心投资观点：从贝塔角度看，中国OLED行业同时受益于对传统LCD的持续替代以及对海外厂商份额的抢占。前者本质上是由终端需求红海市场激烈的竞争下产品差异化诉求驱动，而后者则是在差异化诉求中寻求成本结构优化的折中。从阿尔法角度看，莱特光电在客户群体扩张和其他材料迭代及导入上拥有明显优势，这也就降低了后端成本同时加快了材料的导入速度。在行业不断有积极变化的风口，公司作为OLED领先企业，有望实现较大的营收和业绩弹性。
    国内OLED有机材料领先企业，主要供应京东方等头部客户
    莱特光电是国内少数几家突破国外专利封锁、掌握OLED终端材料核心专利并实现量产的企业，已具备“OLED中间体-OLED升华前材料-OLED终端材料”一体化生产能力。公司作为国内领先的OLED终端材料厂商，客户包括京东方、天马、华星光电、和辉光电、信利等全球知名OLED面板生产企业。
    OLED下游领域不断替代LCD，小中尺寸领域渗透率持续提升
    OLED显示面板下游需求扩张，替代空间显著。小尺寸领域，智能手机作为当前OLED面板的最大应用场景渗透率不断提升，目前已超过50%。可折叠OLED智能手机显示面板市场增长显著，其出货量在2024年有望达到3000万片，年化复合增速为41.0%。中尺寸显示领域，OLED已经拓展至平板/笔记本电脑、车载中控屏等应用，苹果、华为等头部厂商陆续推出搭载AMOLED屏幕的平板电脑产品，有望推动AMOLED加速向中尺寸应用领域渗透。
    突破专利壁垒实现国产化，国内面板厂商布局产线，替代空间大
    随着以莱特光电为首的国产终端材料厂商完成专利突破、国产面板占比的提升，OLED材料企业有望替代海外企业的市场空间。群智咨询数据显示，2024年Q1大陆OLED面板出货量超越长期占据首位的韩国，同比大增55.7%，市场占比达51.8%，国内OLED市场空间广阔。并且近期国内面板厂加速产线建设，京东方、华星光电等头部面板厂商加速布局，OLED材料国产替代在即。
    坚持自主研发高筑公司护城河，OLED材料高盈利推动业绩增长
    OLED终端材料壁垒高验证时间长，绑定优质客户保持高毛利水平。公司专注研发，持续导入新材料，积极推进Red Prime材料升级迭代，Green Host材料持续放量。Red Host材料已通过客户量产测试，有望实现批量供货，Green Prime材料及蓝光系列材料在客户端验证过程中。同时公司通过全产业链持续进行工艺优化，有效降低生产成本，保持较好的毛利率水平，为公司未来业绩增长打下坚实的基础，保持国内领先地位。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.81、2.70、3.83亿元，同比增速为135.4%、49.1%、41.8%。对应PE分别为48、32、22倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    （1）下游客户投产进度不及预期；
    （2）产品价格下降风险；
    （3）材料研发、验证、导入进度不及预期；
    （4）单一大客户依赖度高风险；

非公路宽体自卸车稀缺龙头，绿色化+智能化引领行业发展

同力股份(834599)
    投资要点：
    首批非公路宽体自卸车企业，内销同时开拓海外。同力股份成立于2005年，首创非公路宽体自卸车设计规范及标准，现已形成非公路宽体自卸车、矿用自卸车、井巷运输设备及非公路特种运输设备等四大业务板块，并形成燃油驱动、燃气驱动、纯电驱动、无人驾驶等产品系列，已应用于露天煤矿、铁矿、有色金属矿、水泥建材等矿山及水利水电等各类大型工程工地。2024Q1-Q3公司实现营收43.81亿元（yoy+0.4%），归母净利润达45988万元（yoy+5%）。
    下游领域多呈弱周期性，市场空间如何解构？2023年中国宽体自卸车市场规模124亿元，“一带一路”国际影响力提升为中国宽体矿车参与跨国基建提供良好发展机遇。露天煤矿开采具有地势平坦、运输距离短等特点，宽体自卸车能充分发挥高效、快速的运输优势。从购置成本和运营维护成本看，非公路宽体自卸车购置经济性同样明显。此外，相较于公路自卸车和非公路矿用自卸车，非公路宽体自卸车更换周期更快，每年有望保持稳定持续更换需求。
    市场竞争对手众多，如何看待细分行业竞争力？同力股份由于业务具有独一性，故和可比公司相比规模较小，但成长性出众。成长能力突出的原因，在于公司属于非公路宽体自卸车领域专门化制造企业，业务方向具有针对性和专注性，依赖作为龙头品牌的多年经验积累，公司在产品可靠性、高效性、服务便捷性等方面表现优异。
    哪些新品有望转化为企业价值提升新动能？新能源车型：公司已有TLE纯电动系列产品和TLH混合动力系列产品，分别搭载双动力电机驱动系统和甲醇发动机增程器。刚性矿卡：已推出TLD125车型和TLDH135车型。无人驾驶车型：正与易控智驾就非公路宽体自卸车底盘线控技术、混合动力非公路宽体自卸车技术、矿区无人运输技术等方向领域展开合作，加速无人驾驶非公路宽体自卸车项目落地。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为6.22、6.65和7.79亿元，对应PE为10.8、10.1、8.6倍。同行业可比公司包含三一重工、徐工机械、柳工等，可比公司2024PE均值为17.7X。公司坚持“大型化、智能化、新能源”设计理念，新品推陈出新是规模增长的内生动力。随着我国对工程机械的环保排放要求进一步提高、大型化政策逐步推出、智能矿山对无人驾驶车辆需求提升，将促进已有工程机械产品的更新换代，为非公路矿用自卸车市场持续释放替换需求空间，公司有望紧抓发展机遇实现业绩增长。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：工程机械行业波动风险、无实际控制人风险、应收账款余额较大风险。