智能电池业务减亏，深耕“电能+算力+AI”融合赛道

远东股份(600869)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年度报告与2026年一季报。2025全年公司实现营业收入281.08亿元，同比+7.72%；实现归母净利润0.59亿元，同比+118.51%。26Q1/25Q4实现营业收入53.25/78.98亿元，同比+9.26%/+0.34%；归母净利润0.97/-1.09亿元，同比+110.36%/+50.27%。
    智能缆网业务稳健增长，海缆突破与AI算力配套打开新空间。公司智能缆网业务经营业绩稳步攀升，实现营业收入239.03亿元，同比增长5.28%，净利润2.88亿元，同比增长9.47%，中标千万元以上合同订单220.15亿元，同比增长12.86%。海洋工程方面，远东海缆一期顺利投产，海缆年产能达2,000公里，成功中标首个规模化深远海漂浮式风电示范项目——海南万宁百万千瓦漂浮式海上风电项目，持续巩固在深远海风电及高端海缆领域的竞争优势，同时中标全国首个66kV铝芯海缆项目——华电阳江三山岛六海上风电项目。公司持续深化与全球领先人工智能芯片公司在高速互联、液冷等合作，聚焦仿生歧管微通道与复合材料创新，全力推进下一代芯片液冷板合作，同时已获得国内领先AI算力芯片企业的供应商资质（code），为AI算力基础设施建设提供关键支撑。公司26Q1业绩表现亮眼，其中，算力、人工智能和机器人新兴市场，实现营收3.39亿元，同比增长146.86%。4月21日，公司发布2026年度向特定对象发行A股股票预案，拟向特定对象发行A股股票，发行数量不超过发行前总股本的30%，募集资金总额不超过20亿元，重点投向AIDC（人工智能数据中心）用全合成光纤预制棒制造项目并补充流动资金。全球AI与大模型加速落地，算力基建爆发式扩张，AIDC光纤光缆需求进入高速增长期。CRU数据显示，AIDC光纤需求占比将从2024年不足5%，跃升至2027年30%—35%，成为行业第一增长曲线。当前行业高端光棒供给紧张、扩产周期长。公司战略高度聚焦AIDC专用光纤赛道，在行业景气高点快速形成规模化交付能力，有望快速抢占头部云厂商、算力企业与运营商核心订单。
    智能电池减亏成效显著，储能全球化与智慧机场双线提速。公司智能电池业务实现突破性发展，2025年实现营业收入19.87亿元，同比增长20.10%，净利润-3.46亿元，同比减亏3.45亿元，获超千万合同订单34.56亿元，同比增长37.86%。26Q1公司智能电池业务收入延续高增长态势，实现营业收入5.58亿元，同比+61.93%。公司持续深化“缆储协同”战略，完善便携式储能、户用储能、工商业储能、源网侧储能系统多元化产品矩阵，获超千万储能订单21.62亿元，同比增长57.26%，落地多个大型工商业储能、独立储能电站项目，在2024年全国单体最大的组串式储能电站（河北春晟800MWh储能项目）成功并网基础上，落地同样规模的河北武强800MWh储能项目，刷新了全球同级别组串式储能电站的最快商运记录。海外储能市场，首个大储项目在拉脱维亚落地，工商储一体柜持续增量，户用储能在波兰、荷兰、意大利等地区的市场占有率大幅提升，实现全球化布局提速。2025年，智慧机场业务实现营业收入21.13亿元，同比增长27.36%，净利润1.13亿元，同比减少8.30%，获超千万合同订单达26.67亿元，同比增长3.38%，中标蓬塔韦特国际机场项目，创公司单体项目签约额新高，海内外市场拓展成效显著。
    费用管控持续优化，技术标准引领与前沿研发构筑长期壁垒。2025年公司期间费用率8.73%，同比-0.91pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为3.74%/1.70%/1.30%/1.99%，同比变动分别为+0.06/-0.10/-0.17/-0.69pct。公司围绕“电能+算力+AI”，持续加大技术研发投入，在技术沉淀、产品研发、标准制定等方面精耕细作，主导和参与国家、国际标准制定与实施。公司主导或参与编制国际、国家及行业标准200余项，其中7项国际标准填补了全球技术规范空白，50余项国家标准深度覆盖产业核心领域，为行业发展筑牢根基。公司与全球领先人工智能芯片公司达成合作，获得合格供应商资质，成功跻身其供应链体系。远东通讯攻坚单模光纤抗弯技术，基于先进VAD+RIC（德国贺利氏）及VAD+OVD工艺路线，实现G.657.A1/A2系列规模化量产，让高密度布线更高效便捷。同时布局空芯光纤前沿赛道，以超低损耗、超高效率的技术优势，抢占下一代算力传输制高点。
    投资建议：公司是电缆行业龙头企业，将受益行业集中度提升，海缆技术储备多年，有望贡献新增量；电池行业竞争加剧，公司已制定差异化竞争策略，预计待碳酸锂价格逐步企稳后行业迎来修复，有望实现减亏并逐季改善。智慧机场业务订单饱满，前景可期。预计2026-2028年归母净利润分别为7.59亿、9.64亿及15.95亿；EPS分别为0.34元、0.43元及0.72元；对应PE分别为50、39及24倍，维持“买入”的投资评级。
    风险提示：1、原材料价格大幅上涨；2、新品研发低于预期；3、行业竞争加剧。

2026Q1经营稳健，改扩建+外延并购推动长期增长

招商公路(001965)
    投资要点：
    事件：1）招商公路发布2025年年报，2025年实现营业收入133.60亿元，同比+5.11%，归母净利润46.10亿元，同比-13.38%，扣非归母净利润45.27亿元，同比-6.81%；2）招商公路发布2026年一季报，2026Q1实现营业收入35.57亿元，同比+26.90%，实现归母净利润13.49亿元，同比+1.50%，实现扣非归母净利润13.47亿元，同比+1.79%。
    2025年投资运营板块承压，2026年一季度盈利实现稳健修复。2025年，公司投资运营板块实现收入约103.70亿元，同比+7.1%，剔除改扩建业务后约为90.56亿元，同比-6.50%，其中，控股路段全年实现通行费收入87.6亿元，同比下降3.8%；总车流量为1.46亿架次，同比下降1.8%。2025年实现投资收益约44.53亿元，同比
    11%，主因2024年含REITs出表一次性收益约5.69亿元，基数相对较高。2026Q1，受京津塘改扩建项目影响，公司收入及成本分别增长26.9%及48.1%，盈利增长稳健，实现归母净利润13.5亿元，同比+1.5%，其中，实现投资收益约12.5亿元，同比+6%。
    公司持续延续高分红政策，公路主业坚持“改扩建+外延并购”双轮扩张模式。公司发布2025-2027年股东回报规划，在公司财务及现金状况良好且不存在重大投资计划或现金支出等事项时，拟以现金方式分配的利润不低于当年合并报表归属母公司股东净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者（如有）分配后利润的55%，保障股东回报稳定性。公路主业发展上，内生增长方面，积极推进甬台温、京津塘等路段改扩建项目，为后续业绩增长及收费期限延长夯实基础；外延拓展方面，通过之江控股平台落地桂三项目，新增管理里程135公里，进一步巩固行业龙头地位。
    盈利预测与评级：公司作为国内公路运营板块龙头，持续强化路产规模，业绩增长稳健。我们预计2026-2028年归母净利润分别为49.3/52.2/54.2亿元，对应PE分别为13.0/12.2/11.8x，维持“买入”评级。
    风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行
    费收入不及预期；3）公司建设投资不及预期。

多板块产销两旺，行业供需格局持续优化

桐昆股份(601233)
    l事件
    2026年4月28日，桐昆股份发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入938.91亿元，同比下降7.32%；实现归属于上市公司股东的净利润20.33亿元，同比增长69.13%；实现扣除非经常性损益归母净利润15.91亿元，同比增长70.31%。2026Q1，公司实现营收233.61亿元，同比增长20.30%，环比下降11.83%；实现归母净利润18.98亿元，同比增长210.79%，环比增长291.94%；实现扣除非经常性损益归母净利润17.58亿元，同比增长193.18%，环比增长510.93%。
    l各产品板块产销两旺，一季度价格环比全面回暖
    分产品板块来看，公司核心产品涤纶长丝及上游PTA产销协同发力，龙头地位与规模优势持续稳固。2025年全年，公司POY产品产销量分别达到985.04万吨和946.41万吨；FDY产销量分别达到219.86万吨和221.14万吨；DTY产销量分别达到119.10万吨和117.81万吨；主要原料PTA产销量分别达到168.06万吨和172.15万吨。进入2026年一季度，各板块产品价格呈现环比上涨趋势，2026Q1公司各板块环比表现如下：POY实现产量236.18万吨（环比-6.47%），销量210.19万吨（环比-22.83%），不含税售价为6,229.42元/吨（环比+6.55%）；FDY实现产量61.47万吨（环比+3.99%），销量52.99万吨（环比-18.90%），售价为6,818.25元/吨（环比+9.62%）；DTY实现产量29.60万吨（环比-4.02%），销量25.50万吨（环比-22.68%），售价为7,674.98元/吨（环比+5.61%）；上游PTA实现产量54.52万吨（环比+9.54%），销量58.88万吨（环比+14.13%），售价达到4,911.42元/吨（环比大幅增长20.50%）。受一季度春节假期、协同减产等因素影响，长丝端销量环比有所回落，但产品价格上行，盈利中枢保持。
    l行业供需格局持续优化，“反内卷”共识驱动盈利中枢上移
    从行业层面看，涤纶长丝行业正由产能快速扩张期进入成长期与收获期，落后产能加速出清，行业新增供给增速明显放缓。当前，PTA及涤纶长丝行业内“反内卷”共识正在凝聚，龙头企业正由单纯的规模扩张和价格竞争转向价值竞争，行业竞争秩序趋于理性，这有助于推动产业链价差回归合理区间。作为行业龙头，公司将充分受益于行业集中度的提升与竞争格局的改善。
    l风险提示：
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险。

高端氟材料驱动增长，在建产能有序推进

昊华科技(600378)
    l事件
    2026年4月，昊华科技发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入166.89亿元，同比增长19.49%，实现归属于上市公司股东的净利润14.44亿元，同比增长37.07%，实现扣除非经常性损益归母净利润14.31亿元，同比增长121.61%。其中2025Q4，公司实现营收43.88亿元，环比下降3.37%；实现归母净利润2.13亿元，环比下降63.73%；实现扣除非经常性损益归母净利润2.17亿元，环比下降63.58%。
    l高端氟材料驱动增长，主板块盈利向好
    分产品板块来看，高端氟材料板块实现营收99.39亿元，同比增长30.83%，毛利率同比大幅提升8.20个百分点，成为公司核心盈利驱动力；高端制造化工材料板块实现营收29.33亿元，同比增长3.39%，毛利率同比提升0.23个百分点；电子化学品板块实现营收11.38亿元，同比增长23.89%，受行业竞争与中低端产能释放影响，毛利率同比下降2.99个百分点；工程技术服务板块实现营收18.92亿元，同比增长6.60%，毛利率同比下降0.16个百分点；贸易及其他业务实现营收3.09亿元，同比下降23.59%。
    l制冷剂景气度维持高位，国产替代与新能源拉动需求
    2025年，三代制冷剂（HFCs）受配额刚性、库存低位及出口激增等因素驱动，全年维持强景气度，价格高位上行。此外，下半年随着新能源汽车与储能需求双轮爆发，电解液需求激增带动核心原料六氟磷酸锂价格强势反转。公司作为国内氟化工龙头充分受益于行业供需改善与产品售价上调。同时，伴随AI服务器及半导体行业强劲复苏，高端电子特气需求大幅上升，公司凭借技术优势在集成电路用刻蚀气等领域持续加速国产替代进程。
    l在建项目有序推进，高端化工新材料转型路径清晰
    公司当前在建项目储备丰富，产能陆续释放。2.6万吨/年高性能有机氟材料项目主体装置与西南电子特种气体建设项目一期工程已分别于2025年3月和11月顺利建成投产。目前，西南电子特气扩建项目（含氟气体材料3000吨）预计将于2026年12月完工，截至期末已累计投入6.34亿元；年产4000吨含氟高端精细化学品项目预计于2026年11月完工。随着多个重点产业化项目按期推进以及收购中化蓝天100%股权的业务深度整合，公司将进一步夯实其在高端氟化工、电子化学品与航空化工材料领域的发展基础。
    l风险提示：
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险新项目进度不及预期。

谨慎原则下收入再梳理，动销保障经营基本盘、高股息保障股东回报

五粮液(000858)
    投资要点
    根据公司公告，公司对2025年业务模式进行梳理，基于谨慎性原则，调整2025年部分业务收入确认相关核算。此次前期会计差错更正涉及2025年已披露的一季度、半年度、三季度合并资产负债表与合并利润表的部分项目，不影响现金流量表列示。
    调整后，公司2025年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润405.29/405.29/89.54/88.16亿元，同比-54.55%/-54.55%/-71.89%/-72.23%。2025年，公司毛利率/归母净利率为77.54%/22.09%，分别同比0.49/-13.63pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为27.24%/18.82%/7.64%/1.11%/-6.57%，分别同比12.61/6.83/3.65/0.65/-3.39pct。全年实现销售收现914亿元，同比-10.28%；经现净额297.06亿元，同比-42.33亿元；年末合同负债134.6亿元，同比+17.7亿元，环比增加41.92亿元（去年同口径环比增加46.18亿元）。
    2025年公司销售收现914亿元，远高于公司收入。此次调整公司的资产负债表中其他流动资产和其他流动负债变动较大，由于此次收入确认调整主要涉及到部分已打款但仍处在监管的商品，新增监管商品和监管商品款项两个新科目，两个新科目合计312.22亿元，与公司2025年前三季度调整前和调整后的收入差额303.08亿元基本吻合，是已收货款、但尚未确认的收入。我们预计公司将出台一系列市场化手段加速和助力这部分商品的销售，报表端将陆续确认收入。
    按照新的收入确认原则，26Q1公司实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润228.38/228.38/80.63/80.36亿元，同比+33.67%/+33.67%/+82.57%/+81.93%。26Q1，公司毛利率/归母净利率为81.43%/35.30%，分别同比+2.36/+9.46pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为16.33%/16.07%/4.35%/0.53%/-2.34%，分别同比-15.31/+7.33/-1.76/-0.07/+1.52pct。从生产经营缴税节奏来看，由于消费税的缴纳更多在于生产当期，因此2025年的税金比例偏高、净利率偏低，而26年将全年度享受税金比例提前缴纳完成的红利，助力利润稳健表现。从今年一季度情况看、毛利率及费用率的走向背后体现的是公司对于市场端的加大投入。
    如何看待五粮液当下的资产价值？
    1）动销保障经营基本盘：公司一季度收入实现较高增长，从渠道跟踪反馈来看，预计与公司元春节点投放专项资源强力拉动动销，以及八代落地数字化管理系统精细化定向奖励，帮助深耕本地的经销商稳定利润、提升做市意愿有关。考虑到2025年春节前控货挺价，2025年同期基数也较低。我们预计与2024年相比、26Q1动销也有双位数以上的增长，公司的市场动作、量价再平衡的竞争策略、强大的品牌力和消费者心智几个维度因素助力了非常好的销售表现。在谨慎收入确认原则下，我们认为公司一季度报表端的增长与终端的实际动销情况相匹配。展望2026年全年，考虑到2025年Q2-Q4新外部消费环境下、整体需求进一步承压带来的动销、报表端的双重低基数，因此我们预计2026年全年公司动销、营收均有望增长，公司经过夯实后的经营基本盘稳健，全年预计有望实现双位数的增长，利润增速可能更高。
    2）丰厚的一揽子股东回报计划保障高股息：公司规划2024-2026年每年现金分红≥归母净利润70%，且现金分红总额≥200亿元（含税）。2024年公司分红223亿元，2025年分红200亿元、均达成。截至2025年末母公司报表本年度末累计未分配利润506.23亿元，我们预计2026年公司有能力继续执行该分红规划。同时公司出台80-100亿元的股份回购注销方案。200亿分红叠加80-100亿回购，对应当下市值下的股息率为7.43%-7.96%。此外，公司大股东四川省宜宾五粮液集团有限公司2025年累计增持8亿元，我们预计诸如此类的一揽子计划，在行业筑底期也能持续保障投资回报。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2026-2028年实现营收479.81/513.81/550.32亿元，同比+18.39%/+7.09%/+7.11%；实现归母净利润140.61/150.70/162.15亿元，同比+57.03%/+7.18%/+7.60%，对应EPS为3.62/3.88/4.18元，对应当前股价PE为27/25/23倍，给予“买入”评级。
    风险提示：
    食品安全风险；需求不及预期风险；渠道库存风险。

石化新材料销量稳步增长，高端新材料矩阵持续丰富

东方盛虹(000301)
    l事件
    2026年4月28日，东方盛虹发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入1255.87亿元，同比下降8.78%；实现归属于上市公司股东的净利润1.34亿元，同比增长105.82%（实现年度扭亏为盈）；实现扣除非经常性损益归母净利润-5.43亿元，同比增长79.54%；2026Q1，公司实现营收320.22亿元，同比增长5.65%，环比下降4.20%；实现归母净利润14.32亿元，同比增长319.86%，环比实现大幅增长；实现扣除非经常性损益归母净利润13.16亿元，同比增长349.52%，环比实现扭亏为盈。
    l石化新材料销量稳步增长，各业务板块协同彰显经营韧性
    分业务板块来看，公司依托“油、煤、气”三头并举的原料布局，一体化协同优势持续凸显。2025年，公司石化及化工新材料板块实现营收994.72亿元，毛利率稳步提升至11.69%（同比增加3.09个百分点）；化纤板块实现营收239.57亿元，毛利率为5.55%。从核心产品来看，炼油产品表现亮眼，毛利率高达31.01%（同比增加9.27个百分点），展现出极强的盈利修复能力。全年石化及化工新材料产品销量达到1882.16万吨，同比增长4.75%；化纤产品销量为305.76万吨，保持基本稳定。受“大化工”综合供应平台驱动，公司有效抵御了宏观环境与大宗商品价格波动，主营业务基本盘保持稳健。
    l高端新材料矩阵持续丰富，绿色低碳配套加速落地
    在新能源及高端材料领域，公司稳步推进POE等高端聚烯烃产能布局，不断完善高附加值产品矩阵，以强产品力有效对冲传统大宗商品的周期波动风险。在聚酯化纤市场，公司凭借全球首创的“碳捕集”纤维和再生聚酯纤维等绿色环保技术，已成为迪卡侬、耐克、优衣库、阿迪达斯等众多国内外知名品牌的合格供应商。绿色低碳新材料配套布局的持续加快落地，正稳步赋能公司向高质量、可持续方向转型。
    l重大产能项目有序推进，AI大模型赋能数智化长远发展
    公司作为国内头部民营炼化企业之一，持续迭代智能制造水平并深度实践绿色数智化管理模式。当前公司在建及扩产项目稳步推进：虹威化工POSM及多元醇项目、芮邦科技二期25万吨再生差别化纤维项目已成功投产；国望（宿迁）二期50万吨超仿真功能性纤维、100万吨/年醋酸等重点项目也在加快建设。此外，依托自主研发上线的“盛虹流程工业智能大模型平台”，公司全面聚焦AI技术在生产管控、辅助研发与供应链等场景的落地，进一步有效提升了高韧性供应链效率，夯实了公司在世界级能源化工领域的长期竞争优势。
    l风险提示
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险。

2026年一季报点评：Q1业绩超预期，商用车出口增长强劲

福田汽车(600166)
    投资要点
    公告要点：公司发布一季报，26Q1实现营收157.79亿元，同环比分别+6.6%/-0.1%；归母净利润5.01亿元，同环比分别+15.1%/+99.6%；扣非后归母净利润4.02亿元，同环比分别+76.1%/+524.4%；扣非扣投资收益后净利润2.42亿元，同比+242.7%，25Q4为-0.87亿元，26Q1实现转正，26Q1业绩同比增长、环比明显修复，业绩超我们预期。
    26Q1中重卡销量同比高增，重卡/轻卡出口表现亮眼。根据公司公告，26Q1公司中重卡销量4.73万辆，同环比分别+33.3%/+18.8%；轻卡销量12.50万辆，同环比分别+2.2%/+6.6%；客车销量0.97万辆，同环比分别-8.1%/-14.7%；乘用车销量0.14万辆，同环比分别-17.7%/-11.0%；合计并表销量15.11万辆，同环比分别+3.1%/+6.3%。结构上，26Q1重卡占比26.56%，同比+21.5%、环比+9.0%；轻卡占比68.13%，同比-5.3%、环比-1.2%。
    26Q1毛利率同比持平、环比提升，费用率同比小幅上行。26Q1公司毛利率10.9%，同比持平，环比+1.5pct；期间费用率9.2%，同环比分别+0.3/+0.4pct。其中销售费用5.70亿元，同环比分别+16.3%/-5.9%，销售费用率3.6%，同环比分别+0.3/-0.2pct；管理费用4.14亿元，同环比分别+11.5%/+20.0%，管理费用率2.6%，同环比分别+0.1/+0.4pct；研发费用4.06亿元，同环比分别-16.1%/+0.6%，研发费用率2.6%，同比-0.7pct，环比持平。
    展望未来：商用车行业复苏，福田轻卡以“产品+技术+营销”全面布局构建高壁垒，中重卡/轻卡/客车/发动机/变速箱多点开花，重卡出口高增长，轻型车突破欧洲，中长期成长空间大，有望持续拉动公司利润向上。
    盈利预测与投资评级：考虑公司重卡/轻卡出口高增长，未来成长空间大，我们基本维持公司2026年归母净利润预测20.29亿元，上调公司2027年归母净利润预测至25.70（原21.36亿元），给予公司2028年归母净利润预测32.97亿元。2026~2028年EPS分别为0.26/0.32/0.42元，对应PE估值13.8/10.9/8.5倍，考虑当前公司估值较低，且商用车出口有望持续向上贡献利润弹性，维持福田汽车“买入”评级。
    风险提示：商用车行业复苏不及预期；全球地缘政治风险。

公司信息更新报告：2026Q1业绩阶段承压，机器人/液冷新业务加速推进

领益智造(002600)
    多种因素导致业绩短期承压，机器人与液冷加速推进，维持“买入”评级公司近期发布2026年一季度报告。（1）2026年第一季度，公司实现营收126.43亿元，同比+9.99%，环比-8.64%；归母净利润3.92亿元，同比-30.64%，环比+13.18%；扣非归母净利润2.39亿元，同比-33.15%，环比-1.82%；毛利率16.54%，同比+1.39pcts，环比+2.94pcts；净利率3.17%，同比-1.77pcts，环比+0.56pcts。（2）公司2026Q1归母净利润同比出现明显下滑，主要系汇率波动和铜、铝等原材料价格上涨等因素影响。我们认为，公司海外客户相关业务收入占比较高，后续季度业绩或将持续受到汇率影响，但随着下半年新产品逐步导入生产和销售，汇率因素影响程度有望逐季减弱，因此我们下调公司2026/2027盈利预测（原值为35.75/47.65亿元），并新增2028年盈利预测，预计公司2026/2027/2028年归母净利润为30.06/42.58/55.77亿元，当前股价对应PE为34.2/24.1/18.4倍。在传统消费电子主业稳健增长的基础上，公司加速布局折叠屏、端侧AI、人形机器人、AI服务器液冷与电源，和汽车及低空经济等领域，积极打造多条长期增长曲线，我们看好公司未来增长潜力，维持“买入”评级。
    聚焦“人/眼/折/服”战略，“内生+外延”双轮驱动，第N增长线加速成长2025年，公司“人/眼/折/服”业务快速落地转化。(1)人形机器人领域，目标成为全球具身智能硬件TOP3制造商，构建灵巧手、关节模组、散热等核心零部件及整机ODM的全栈能力，为多家头部企业完成数千套硬件/整机组装服务；(2)AI眼镜及智能穿戴方面，为头部客户供应软质功能件、注塑件等关键零部件；(3)折叠屏方面，超薄钛合金及碳纤维支撑件实现量产，北美大客户高端VC散热项目取得突破，技术壁垒持续提升；(4)AI服务器方面，并购立敏达，获取北美头部算力客户的技术储备及客户认证资质，产品拓宽至液冷模组、快拆连接器、歧管等核心硬件，AMD显卡散热模组批量出货，完成算力电源系统的深度布局。
    汽车及低空经济盈利能力提升，实现Tier1跨越升级，构建高质量增长引擎2025年，汽车及低空经济业务实现营收29.54亿元（同比+39.56%），毛利率提升7.90pcts。公司外延并购浙江向隆与江苏科达，成功实现从Tier2向Tier1供应商的战略升级，新增新能源汽车饰件及传动系统轴件等零部件。客户方面，全面覆盖大众、丰田、长城、比亚迪等新能源及燃油车整车厂商，以及庞巴迪等全球地形车龙头。未来，受益于Tier1系统级交付能力与核心客户的持续放量，汽车及低空经济业务盈利能力有望进一步提升。
    风险提示：宏观政策风险；行业竞争加剧风险；公司新业务不及预期风险。

公司事件点评报告：创新药管线顺利推进，TYK2抑制剂具备BIC潜力

益方生物(688382)
    事件
    益方生物科技股份发布2025年年报及2026年一季报：2025年实现营收3729万元，同比减少78%；实现归母净利润-3.17亿元；扣非归母净利润-3.29亿元。
    2026年一季度单季实现营收4254万元，同比增加419%；实现归母净利润-4437万元；扣非归母净利润-4545万元。
    投资要点
    业绩短期受技术授权合作收入不确定性干扰
    目前，公司共有2款对外授权的上市产品，EGFR酪氨酸激酶抑制剂贝福替尼和KRAS G12C抑制剂格索雷塞，并分别与贝达药业和正大天晴达成研发和商业化合作。2025年实现营收3729万元，同比减少78%；实现归母净利润-3.17亿元，主要是上年度确认的技术授权和技术合作收入主要为研发里程碑收入且基数较大所致。2026年第一季度营收同比增加419.51%至4254，主要源于技术授权与合作收入确认，万元显示公司商业化进程取得实质性突破。
    商业化品种均进入医保，有望驱动营收持续增长
    贝福替尼的二线及一线治疗适应症分别于2023年12月和2024年11月进入医保。格索雷塞在2025年《CSCO非小细胞肺癌诊疗指南》中被新增为KRAS G12C突变晚期NSCLC后线治疗的I级推荐，并于2025年12月进入医保。两个品种在2026年均有望加速放量，助力公司在销售分成上的收入持续增长。
    创新药管线顺利推进，TYK2抑制剂具备BIC潜力
    公司整体研发投入持续维持较高水平，2025年研发投入3.26亿元，同比下降15%，公司创新药管线顺利推进中。其中，D-0502是中国公司中第一个在美国进入临床试验阶段的口服SERD抑制剂，目前单药在国内正在进行Ⅲ期注册临床试验，进度在国内产品中居第一梯队；与哌柏西利联合应用在中美两地均已完成Ib期临床；与康宁杰瑞自主研发的JSKN016（靶向TROP2/HER3的双特异性ADC）联合疗法获得NMPA临床试验批准。D-0120是中国公司中第一个在美国进入临床试验阶段的URAT1抑制剂，目前在中国完成IIb期试验，进度位居全国前列；与别嘌醇联合用药研究在美国进入II期临床。口服TYK2抑制剂D-2570治疗银屑病的III期临床试验正在顺利开展中，其II期疗效数据显示优于已上市的同类TYK2抑制剂，具备全球BIC潜力；治疗中、重度活动性溃疡性结肠炎的II期临床试验已完成首例患者给药；治疗活动性银屑病关节炎和活动性系统性红斑狼疮处于Ⅱ期临床；D-2570在美国健康人群中进行的I期临床试验的IND获得FDA批准。
    盈利预测
    我们预测公司2026-2028年收入分别为1.49、2.54、4.15亿元，归母净利润分别为-2.67、-2.02、-1.13亿元，EPS分别为-0.46、-0.35、-0.20元，当前股价对应PE分别为-50.5、-66.7、-119.0倍。公司已有2款创新药品种在商业化合作销售中，验证了公司技术研发能力，看好公司研发创新能力，且管线布局丰富，核心品种D-2570具备BIC潜力，有望驱动公司长期发展。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    产品销售推广不及预期；产品竞争加剧；研发进展不及预期；行业政策、集采等不确定性风险。

公司信息更新报告：业绩持续向好，看好AI/多元营销/出海共驱成长

引力传媒(603598)
    业绩高增，看好AI赋能下，多元营销/出海驱动成长，维持“买入”评级
    公司2025年实现营收82.83亿元（同比+32%），主要系互联网社交、日化美妆行业业务增长；实现归母净利润1712万元（同比扭亏为盈），扣非归母净利润1692万元（同比扭亏为盈），毛利率3.27%（同比-0.4pct），销售/管理/研发费用率同比-0.1/-0.2/-0.1pct，费用控制成效显现，净利率0.21%（同比+0.5pct）。公司2026Q1实现营收22.22亿元（同比+12%），归母净利润1039万元（同比+38%），扣非归母净利润889万元（同比+19%）。我们看好AI持续赋能营销业务，多元营销方式及出海驱动业务增长，维持2026-2027年并新增2028年归母净利润预测为0.80/1.09/1.23亿元，当前股价对应PE分别为70.2/51.5/45.6倍，出海打开业务空间，业务结构调整或推升盈利能力，维持“买入”评级。
    发展多元营销方式，平台及客户拓展或驱动成长，出海有望成为新增长极
    品牌营销方面，公司与伊利、美的等达成短剧营销合作，成立娱乐营销事业部拓展“明星+”业务；公司在巨量引擎平台执行额同比增速显著跑赢大盘，与腾讯平台合作规模实现突破性提升，同时积极拓展哔哩哔哩等新兴媒体渠道；伊利、美的等核心客户的执行额贡献度提升，成功拓展宝洁、欧莱雅等国际知名品牌。社交营销方面，公司在巨量星图平台的头部代理商地位稳固，执行额、毛利额均保持同比增长，小红书蒲公英平台业务量实现同比显著增长；深耕高价值客户，亿元级、千万级客户量同比稳步增加，核心客户复购率维持较高水平，重点客户执行额实现大幅增长，互联网社交、母婴宠物等新领域客户或持续贡献增量。出海战略推进，业务从单一的达人营销延伸至达人内容加热助推、IP跨界合作、PR公关事件营销等整合营销服务模式，2025年境外收入1.16亿元（同比+135%），公司已围绕TikTok、Amazon生态着手团队搭建与扩张，出海或成新增长极。
    看好AI强化公司营销能力并降本增效
    公司基于积累的海量营销数据，自研“九合创意2.0”一站式AIGC创作平台，完成电商广告全链路视觉资产的流水线闭环生产，将原需数日的素材制作周期压缩至数小时。“AI用研平台”以营销实战落地为导向，帮助品牌在数天内完成以往需数周才能实现的用户认知分析。我们看好AI强化公司营销能力并降本增效。
    风险提示：短视频营销业务不及预期风险、广告主预算收缩风险。

公司信息更新报告：2026Q1盈利明显改善，扩品类与移动互联业务高增

传音控股(688036)
    存储涨价致业绩阶段承压，提价与结构优化驱动Q1修复，维持“买入”评级公司近期发布2025年报和2026年一季报。（1）2025年，公司实现营收655.91亿元，同比-4.55%；归母净利润25.81亿元，同比-53.49%；扣非归母净利润19.72亿元，同比-56.58%；销售毛利率19.15%，同比-2.13pcts；销售净利率3.97%，同比-4.17pcts。（2）2026年一季度，公司实现营收162.00亿元，同比+24.58%，环比+0.95%；归母净利润7.00亿元，同比+42.90%，环比+61.87%；扣非归母净利润6.19亿元，同比+80.37%，环比+157.07%；毛利率22.00%，同比+2.74pcts，环比+3.84pcts；净利率4.58%，同比+0.76pcts，环比+2.15pcts。（3）2025年受存储等上游元器件涨价及市场竞争影响，公司营收和毛利率阶段性承压；面对成本端变化，积极采取产品调价与结构优化策略，2026Q1盈利水平明显修复。鉴于公司整体利润修复仍需时间，我们下调公司2026/2027盈利预测（原值为44.82/59.2亿元），并新增2028年盈利预测，预计公司2026/2027/2028年归母净利润为28.77/40.23/55.20亿元，当前股价对应PE为23.1/16.5/12.0倍。我们认为AI手机和中高端化趋势未来有望持续修复公司手机业务盈利水平，家电、储能、电动车等扩品类业务长期空间广阔，高毛利率的移动互联业务占比提升有望带来更多利润弹性，看好公司长期发展，维持“买入”评级。
    手机业务：新兴市场龙头地位稳固，高端提价与AI渗透优化产品结构2025年公司手机出货量1.69亿部，在非洲、巴基斯坦、孟加拉国等新兴市场智能机市占率稳居第一。当前全球手机AI应用普及并向中低端机型下沉，新兴市场仍具备“功能机向智能机”的结构性升级红利，公司将持续受益于此趋势。产品端，高端化及提价策略成效凸显，Camon50与Note60系列新品市场反馈良好。未来，公司将持续加大中高端研发投入，聚焦用户体验升级，通过锚定关键本地化需求，将小语种语音识别、AI影像及通话摘要等AI技术转化为差异化卖点，迭代推进系统全面AI化，有望进一步优化产品结构，实现业绩可持续增长。
    扩品类与移动互联：“软硬协同”闭环，端侧AI落地扩宽未来发展空间扩品类业务持续向数码配件、家电及储能领域延展，通过“创新+高性价比”策略打造差异化产品，并优化独立站、电商等“线上+线下”全渠道布局，推动业务向AI智能化、本地场景化发展，筑牢AIoT智能生态底座。移动互联业务依托自研产品矩阵与传音OS的本地化优势，构建“软硬协同”闭环，形成多轮驱动的流量生态。同时，通过与Google Cloud合作，实现Agent助手等功能的终端落地；并推出TECNO AI及智慧助手Ella，深植本地高频场景，提升用户的智能移动体验。
    风险提示：原材料涨价风险；新市场拓展不利风险；AI发展不及预期风险。

2025年报&2026年一季报点评：盈利能力持续优化，前瞻布局光模块业务

均胜电子(600699)
    投资要点
    公告要点：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年业绩符合我们预期，2026年一季度业绩超我们预期。2025年公司实现营收611.8亿元，同比+9.5%；归母净利润13.4亿元，同比增长39.1%；扣非归母净利润15.0亿元，同比+16.7%。2026年Q1公司实现营收138.15亿元，同比下降5.22%；归母净利润4.02亿元，同比增长18.11%；扣非归母净利润3.62亿元，同比增长13.23%。
    盈利能力持续优化，在手订单饱满。2025年整体毛利率为18.3%，同比+2.1pct，其中汽车安全业务通过全球供应链优化和产能整合，毛利率同比提升2.3个百分点至17.1%，分区域看，海外地区主营业务毛利率同比提升2.8个百分点至17.9%。2025全年新获全生命周期订单约970亿元，创历史新高。汽车电子业务订单约461亿元，其中高级智能化产品新获订单超200亿元；成功斩获某全球头部主机厂的中央计算单元（CCU）平台项目定点，预计2027年量产；与Momenta合作获得国内头部自主品牌高阶智驾域控项目，预计2026年量产。2026Q1毛利率为17.7%，同环比-0.2pct/-0.6pct，基本维持稳定。
    期间费用率略有提升，主要由于新业务集中研发投入和汇兑收益走弱驱动。2025年期间费率为13.95%，较2024年12.66%上升+1.29pct；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.33%/5.49%/5.38%/1.76%，对应较2024年+0.29pct/-0.02pct/+0.75pct/+0.27pct。26Q1期间费用率为13.9%，同环比+0.1pct/-0.1pct，基本维持稳定。
    前瞻布局光模块业务。公司通过战略投资新菲光通信技术有限公司推进光模块的业务布局和应用落地，面向全球市场拓展新业务机会；联合中际旭创股份有限公司打造推出车载光通信解决方案，满足高阶自动驾驶与多屏座舱需求，为智能汽车与沉浸式体验提供稳定可靠的通信底座，从而打造全面的智能网联生态系统。
    盈利预测与投资评级：由于全球宏观经济走弱，全球汽车需求有所下滑，我们下调2026-2027年营收预测为658/704亿元（原为728/782亿元），预计2028年营业收入为760亿元，同比+8%/+7%/+8%；下调2026-2027年归母净利润为17.9/20.5亿元（原为19.5/23.2亿元），预计2028年归母净利润为23.8亿元，同比分别+34%/+14%/+16%，对应PE分别为25/22/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游乘用车需求复苏不及预期，汽车安全业务修复不及预期。

2025年报及2026年一季报点评：多因素致业绩短期承压，新品放量+全球化打开成长空间

锦波生物(920982)
    投资要点
    公司披露2025年及2026一季度业绩：2025年实现营收15.95亿元，同比+10.57%，归母净利润6.52亿元，同比-10.95%，扣非后归母净利润6.36亿元，同比-10.77%。单拆25Q4，公司实现营收7.36亿元，同比-3.7%，归母净利润2.60亿元，同比-32.0%，扣非后归母净利润2.50亿元，同比-33.0%。
    2026Q1利润短期承压：2026年一季度收入3.8亿元，同比+2.4%，归母净利润1.40亿元，同比-16.66%；扣非净利润1.31亿元，同比-21.57%。利润阶段性下滑主要系销售费用投放加大、增值税率政策延续、研发投入维持高位所致，随着费用结构优化，盈利端有望后续逐步修复。
    器械业务稳中有进，功能性护肤品爆发式增长：分产品看，2025年医疗器械/功能性护肤品/原料营收分别为12.88/2.55/0.48亿元，同比分别+2.72%/+79.92%/+5.98%。器械主业稳健，核心单品薇旖美持续放量；护肤品高增主要由重源、ProtYouth等自有品牌拉动，第二成长曲线清晰。
    盈利能力方面，税率调整+费用投放加大影响短期净利率。①毛利率：2025年为89.21%，同比-2.8pct，主要受医疗器械增值税率上调（由3%上调至13%）及低毛利护肤品占比提升影响。2026Q1毛利率为84.8%，同比-5.3pct；②期间费用率：25年期间费用率为39.3%，同比+6.9pct，26Q1期间费用率41.2%，同比+5.8pct，主要系品牌推广、团队扩张及研发投入加大；③归母净利率：25年为40.88%，同比-9.9pct，26Q1为37.4%，同比-8.6pct，短期盈利能力有所承压。
    全球首创注射凝胶获批，产品矩阵再升级。2025年4月，公司注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶获批上市，为全球首个无交联剂、自组装蜂巢结构注射级胶原产品，推出重源新生HiveCOL、薇旖美WeaveCOL两大品牌，扩充中面部填充与全层次抗衰新空间，有望打开中长期成长天花板。同时，公司全球化布局更进一步，2025年胶原三类器械相继获得泰国、菲律宾注册证，国际化进入落地期；2025年6月与养生堂达成定增战略合作，产业协同与资源整合进一步加强。
    盈利预测与投资评级：公司作为全球重组人源化胶原蛋白龙头，技术壁垒深厚、产品矩阵完善，凝胶新品+出海布局打开长期成长空间。考虑到生物制品增值税变动及费用投放阶段性影响，我们将2026-2027年归母净利预测由14.5/18.6亿元下调至7.8/9.7亿元，新增2028年归母净利预测11.3亿元，2026-2028年对应PE为26/21/18X，考虑到公司医美新产品获批上市贡献增量业绩，以及出海打开成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、新品推广不及预期、出海不及预期等。

清洁能源一体化布局，特气布局高壁垒资源与高景气下游

九丰能源(605090)
    投资要点
    清洁能源、能源服务及特种气体三大业务协同发展。清洁能源是核心主业，通过构建“海气+陆气”双资源池，为广大客户提供用气保障能力强、具有成本竞争力的LNG、LPG产品；能源服务是LNG业务横向拓展及LPG业务纵向延伸的重要体现，实现清洁能源“强链”“补链”；特种气体公司积极布局高壁垒资源、高景气下游，打造新成长。
    协同效益体现，一体化布局发展业绩稳健增长。2025年公司实现营业收入202.69亿元，同比减少8.06%；归母净利润14.8亿元，同比减少12.11%；扣非归母净利润13.62亿元，同比增长0.89%。分业务来看：1）天然气：2025年实现毛利10.08亿元（同比+11.00%），其中，LNG销量151万吨，LNG吨毛利666元，需求端受益交通燃料及工业客户拉动，国内销量保持平稳，核心资源优化叠加吨毛利改善，盈利韧性持续增强；2）LPG：2025年实现毛利5.30亿元（同比+6.46%），其中，LPG销量205万吨，LPG吨毛利259元。公司持续夯实华南LPG区域龙头地位，同步拓展北方化工及东南亚市场，销量与单吨毛利保持稳定；3）LNG生产与服务：2025年实现毛利2.96亿元（同比-15.51%），其中，LNG生产与服务销量69万吨，LNG生产与服务吨毛利428元。交通燃料终端需求景气向好，公司将持续扩大LNG产销服务规模，匹配下游市场发展需求；4）能源物流：2025年实现毛利1.67亿元（同比-19.86%）。公司LPG船舶运力服务有序开展，受年度计划性坞修影响作业天数有所减少，运力服务收入受到阶段性影响；5）特燃特气：2025年实现毛利0.69亿元（同比+1.75%）。公司海南航天特燃特气项目顺利投运并稳定保障火箭发射，同步拓展多地发射基地项目，深度绑定航天头部单位。
    2026年一季度清洁能源盈利韧性体现，新兴业务特气高增。2026年一季度公司实现营业收入44.98亿元，同比减少17.98%；归母净利润4.34亿元，同比减少14.16%；扣非归母净利润3.93亿元，同比减少16.03%。其中，1）天然气：26年一季度地缘环境波动加剧，海气船货同比回落但顺价稳固，陆气LNG产销及单吨毛利同比增长，业务韧性持续凸显；2）LPG：26年一季度受益行业供给偏紧涨价红利，销量同比回落但单吨毛利与总毛利大幅改善，全球资源配置及顺价能力持续验证；3）特种气体：26年一季度自有氦气产能充分释放（产能150万方/年），氦气销量同比增超60%，毛利跨越式增长，中标海南航天三年特气服务订单并落地酒泉子公司布局，商业航天服务版图持续拓展。
    盈利预测与投资评级：考虑国际能源价格波动及项目投资节奏，我们下修2026-2027年公司归母净利润预测从18.0/21.3亿元至16.6/17.0亿元，新增2028年归母净利润预测26.4亿元，2026-2028年PE分别为19.4/18.9/12.2倍（估值日2026/4/30）。公司清洁能源一体化布局穿越周期，新疆煤制气2028年投产业绩增量贡献明显，布局高壁垒、高景气特气品种贡献成长，维持“买入”评级。
    风险提示：项目进度不及预期、天然气需求波动、国际气价波动等

2025年年报&2026年一季报点评：业务保持行业领先地位，低谷期深化全球布局

通威股份(600438)
    投资要点
    事件：公司25年营收841.3亿，同比-8.6%，归母净利润-95.5亿，同比-35.7%，扣除非经常性损益后的净利润-98.7亿元，同比-39.9%；26Q1营收121.3亿，同环比-23.9%/-37.9％，归母净利润-24.4亿元，同环比+5.7%/+43.17%，扣除非经常性损益后的净利润-25.6亿元，同环比+1.8%/+41.9%，毛利率-4%，同环比-1.2/-6.6pct，归母净利率-20.2%，同环比-3.9/+1.8pct。
    业务保持领先地位、Q1行业低谷影响短期业绩：25年公司核心业务保持全球领先地位，全年高纯晶硅销量38.48万吨，连续六年全球第一；电池销量103.03GW，连续九年全球第一，全球市占率约15%；组件销43.25GW，其中海外销量达9.52GW，同增164%，海外占比达22%。26Q1受行业传统淡季及终端需求阶段性疲软影响，公司短期业绩受到一定冲击。
    保持技术领先、组件深化全球布局：行业低谷公司持续坚持技术投入，提升竞争优势。研发方向覆盖TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿等多种技术。TOPCon方面，公司通过导入钢板印刷、光刻及PolyTech等提效技术，已发布量产可达650W的组件；HJT路线，公司首创三分片，开拓780WHJT量产路线，银耗降至4mg/W以下。此外公司建成行业首条全自动5MW级钙钛矿-晶硅叠层试验线，小面积叠层效率34.94%。公司将继续巩固在欧洲、亚太、中东非等优势市场地位，深化开发商合作。
    在手现金充足、费用持续优化：公司26Q1期间费用20.9亿，同环比-2.3%/-8.2%，费用率17.3%，同环比+3.8/+5.6pct；26Q1经营性现金流-26.6亿元（票据池业务中保证金占用阶段性增加，剔除票据保证金受限影响后，当季经营活动现金流实际净额约-3.90亿），同环比-82.4%/-83.6%；26Q1末存货179.8亿元，较年初+21%。Q1末公司在手现金充裕，货币资金与交易性金融资产合计约300亿元，可有效对抗行业风险。
    盈利预测与投资评级：考虑到行业景气度低位，短期毛利率承压明显；叠加阶段性经营性现金流承压、组件全球化拓展存在风险，我们下调公司2026-2027年归母净利润为-21/27亿元（原预期20/51亿元），新增2028年预期归母净利润57亿元，同增78%/232%/107%，鉴于公司各主业居领先地位，全球化布局稳步推进，行业需求回暖、开工率修复，中长期盈利将改善，维持“买入”评级。
    风险提示：政策不及预期，出货量不及预期，行业回暖不及预期，竞争加剧等

钾肥量价齐升助力业绩高增，产能释放加速中

亚钾国际(000893)
    投资要点
    事件：亚钾国际发布2025年报及2026年一季报，2025年实现营收53.25亿元，同比增长50.09%；归母净利润16.73亿元，同比增长75.97%；扣非归母净利润18.56亿元，同比增长108.11%；毛利率58.57%，同比提升9.1pct；净利率31.34%，同比提升5.57pct。26Q1，实现营收14.88亿元，同比增长22.70%，环比增长2.03%；归母净利润5.33亿元，同比增长38.52%，环比增长71.97%；扣非归母净利润5.29亿元，同比增长37.90%，环比增长7.28%；毛利率57.36%，同比提升3.24pct，环比下降0.41pct；净利率35.85%，同比提升4.38pct，环比提升14.78pct。
    钾肥高景气延续，公司量价齐升。全球钾肥市场需求具有增长潜力。一方面，近年地缘冲突频发，全球粮食安全战略地位显著提升，多国纷纷强化本土粮食自给与农资保障，2026年巴西大豆种植面积与产量有望再创历史新高，中国也持续加大粮食生产保障力度，水稻、玉米等主粮作物种植刚需稳固，拓展油料作物生产空间及多元化供给，或将进一步带动钾肥需求刚性增长。另一方面，地缘政治冲突导致国际油价波动，受国际高油价影响，东南亚、巴西、印度等地区及国家加快生物柴油政策推进。2025年印尼、马来西亚钾肥需求均呈现高增长态势，未来，生物柴油政策有望进一步深化，如印尼预计2026年7月1日正式执行B50计划，并在2028年前实现全国范围内覆盖，或将持续拉动钾肥需求提升。公司业绩上涨一方面得益于氯化钾市场价格上涨，另一方面得益于公司产销量的提升。2025年，在稳产优产的基础上，公司钾肥生产再创历史新高，已发展为东南亚地区产量规模最大的钾肥企业。2025年，公司实现氯化钾产量201.15万吨，同比增长10.80%；销量204.57万吨，同比增长17.47%；营收52.02亿元，同比增长50.15%；毛利率达到59.10%，同比提升9.56pct。2026年一季度，公司实现氯化钾产量64.65万吨，销量53.03万吨。2025年，公司对2#主斜井修复计划进行了重新评估，鉴于目前3#主斜井已贯通并预计于2026年投入使用，其运输能力能够满足农行-那拉矿区生产线生产的需求，为优化资源配置，公司决定暂缓对2#主斜井的修复工作，基于谨慎性原则，公司对2#主斜井及其相关资产全额计提减值准备31168.30万元，同时转回前期计提的预计修复与清理费用5096.37万元，本次计提资产减值准备影响2025年度合并报表归母净利润减少16955.44万元。
    产能释放加速中，稳步拓展资源版图。现阶段，公司第二个100万吨/年钾肥项目井筒加固工程以及井下采矿盘区准备工作正有序稳步推进；第三个100万吨/年钾肥项目已于2025年12月6日投料试车成功，目前正处于产能爬坡周期。2026年，公司将加速产能释放，推进300万吨/年钾肥产能稳定生产，全力推动第三个100万吨/年钾肥项目达产，加快第二个100万吨/年钾肥项目3#主斜井工程竣工投运与全系统调试生产，保障生产装置长期稳定高效运行。同时，深化老挝钾盐矿地质研究与技术攻关，固化并进一步提升钾盐开发技术标准体系，为后续产能扩建提供支撑。目前，公司参股的亚洲溴业已拥有5万吨/年溴素产能装置，有助于提高公司钾盐伴生资源综合利用水平，每生产100万吨钾肥约可产出1万吨溴素，随着2026年公司钾肥项目的产能逐步释放，溴素产量也有望随之增加。未来，公司将依托钾肥主业的资源、技术与团队优势，积极开拓钾盐资源，以及其他具有协同开发价值的优质矿产资源业务机会，稳步拓展资源版图、丰富产品矩阵，打造新的利润增长点，完善产业链布局，提升公司抗风险能力与综合竞争力。
    投资建议：亚钾国际在老挝拥有丰富钾矿资源，钾肥景气回暖带来业绩提升，产能释放加速推进，拓展非钾业务构筑长期成长。由于钾肥景气及公司放量节奏变化，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年收入分别为83.05(原72.65)/110.91(原84.75)/126.17亿元，同比分别增长56.0%/33.5%/13.8%，归母净利润分别为32.07(原25.55)/42.43(原30.42)/48.50亿元，同比分别增长91.7%/32.3%/14.3%，对应PE分别为15.6x/11.8x/10.3x；上调至“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；行业政策变化；贸易摩擦风险；项目进度不确定性；安全环保风险。

2026年一季报点评：合同负债创新高，26年有望持续高增

美德乐(920119)
    投资要点
    事件：公司发布2026年第一季度报告，2026Q1实现营业收入4.18亿元，同比增长20.52%；实现归属于上市公司股东的净利润0.71亿元，同比增长11.60%；扣非归母净利润0.68亿元，同比增长11.67%。业绩保持稳健增长，主要受益于下游订单需求旺盛、业务规模稳步扩大，叠加现金管理收益增加带动整体盈利水平提升。
    期间费用略有增长，合同负债持续高增：1）公司期间费用随规模扩张合理增长，研发投入保持稳定。2026年Q1，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.0%/3.4%/4.2%/0.06%，同比+0.67/+0.10/+0.15/+0.02pct，其中销售费率增加较多主要系加大销售人员所致。2）存货、合同负债同步提升。2026Q1公司存货13.43亿元，较期初增长9.83%；合同负债11.56亿元，较期初增长13.20%，创历史新高，公司在手订单饱满。经营活动现金流净额0.30亿元，同比大幅增长123.62%。
    产能扩张助力业绩高增，积极拓展固态等新领域。截至25年底公司苏州产能已竣工投产，惠州基地组建队伍及租用厂房进行生产，大连总部在原有生产厂房基础上又租用近4万平米厂房，2026Q1公司在建工程0.43亿元，较初期增长248.85%，公司产能充分释放有望助力公司业绩高增。同时此外公司积极参与客户固态相关业务，仍处于测试阶段，后续有望成为公司新增长点。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持此前盈利预测，预计26-28年公司归母净利润为3.27/4.24/5.29亿元，同增20%/30%/25%，对应PE为21/16/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：客户需求不及预期风险、行业竞争加剧风险。

2025年年报点评：新项目实现扩容，客流持续增长

黄山旅游(600054)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现营收21.1亿元，同比增长9.2%；归母净利润为2.9亿元，同比下降7.2%；毛利率为46.9%，同比下降4.9个百分点；净利率为14.7%，同比下降2.9个百分点。2025年黄山景区客流为516.8万人，同比增长5%，公司利润端承压的原因主要系景区资源有偿使用费征收管理优化调整，导致相关成本增加所致。
    索道及缆车业务客流增长稳健，东海索道打开未来成长空间。公司索道及缆车业务营收为8.4亿元，同比增长17.4%；毛利率为75.2%，同比下降12.4个百分点，主要系资源有偿使用费征收模式改变且征收比例增长所致。2026年3月，公司公告受托管理控股股东旗下的东海索道，该索道是东大门进山的核心交通设施，设计单向运力为2100人/小时，预计于2026年7月正式投运。东海索道的开通有望将景区运力扩容，打破客流瓶颈。
    酒店业务改造升级与外延拓展并举，盈利能力有望持续增强。山上核心酒店北海宾馆环境整治改造项目已于2025年9月完工并投入运营，有望在2026年贡献全年业绩增量。同时，公司积极推进外延拓展，拟投资4.1亿元建设黄山温泉（桃花溪段）综合整治项目，打造拥有近300间客房的温泉度假酒店；并拟投资5.3亿元建设黄山滨江东路12号酒店项目，配置约490间客房，持续丰富高端酒店产品供给。
    徽菜业务及部分山下景区仍处亏损，减亏增效为未来看点。公司徽菜品牌“徽商故里”成功入选“中华老字号”名单，但受市场环境影响，餐饮板块子公司2025年亏损5441万元，公司积极聚焦存量门店的经营改善。此外，花山谜窟和太平湖景区2025年分别亏损6139万元和2391万元，公司正通过加强山上山下业务联动、丰富产品体验等方式积极推动减亏。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.5、3.8、4.2亿元。公司坐拥黄山优质旅游资源，有望在客流稳健增长下实现业绩增长，维持“买入”评级。
    风险提示：景区客流复苏不及预期风险、政策变动风险、宏观经济波动风险。

2026年一季报点评：产品结构升级持续，带动26Q1吨价提升

青岛啤酒(600600)
    投资要点
    事件：公司发布2026年一季报，26Q1实现收入102.9亿元，同比-1.5%，实现归母净利润18亿元，同比+5.2%，实现扣非归母净利润17.1亿元，同比+6.4%。
    Q1吨价稳健增长，销量略有承压。量方面，公司26Q1实现啤酒销量220.2万吨，同比-2.6%。分品牌看，26Q1主品牌实现销量138.1万吨，同比+0.4%，主品牌占比同比+1.9pp至62.7%；中高端啤酒实现销量104.2万吨，同比增长3.1%；其他品牌实现销量82.1万吨，同比-7.3%，中高端及以上产品均实现正增长。价方面，26Q1整体吨价同比+1.1%至4671元/吨，主要系产品结构升级持续带动。
    经营效率持续改善，盈利能力稳步提升。26Q1公司毛利率为42.7%，同比上升1.1pp；毛利率提升主要系原材料成本下行叠加产品结构优化，26Q1吨成本同比-0.8%至2674元/吨。费用率方面，公司不断提升费用投放效率，26Q1销售费用率同比下降1pp至11.5%；管理费用率同比+0.3pp至3.5%。经营效率改善叠加成本红利持续释放，带动公司26Q1整体净利率同比提升1.2pp至17.8%。
    高端化持续推进，静待后续需求复苏。1）产品端方面，公司坚持“1+1+1+2+N”战略，持续推进产品结构优化升级，打造主力大单品、高端生鲜及超高端明星产品，实现全系列、多渠道产品覆盖。此外从低端崂山向中端经典的结构升级路径，仍将是整体吨价提升的重要引擎。2）渠道端方面，公司将加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，持续强化市场推广力度和深化市场销售网络建设，巩固和提高在基地市场的优势地位和新兴市场的占有率。3）展望未来，在餐饮端需求持续复苏与整体结构升级的带动下，公司后续盈利能力有望稳步提升。
    盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为3.53元、3.65元、3.77元，对应动态PE分别为18倍、17倍、17倍，维持“买入”评级。
    风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。

2026年一季报点评：出口高景气延续，经营性业绩同比高增

宇通客车(600066)
    投资要点
    公司公告：公司发布2026年一季报，业绩符合我们预期。26Q1公司实现营业收入59.1亿元，同比-7.9%；归母净利润6.6亿元，同比-12.7%；扣非归母净利润6.1亿元，同比-5.4%。
    国内销量承压但出口高增，产品结构持续优化。26Q1公司客车总销量7652辆，同比-15.1%。分市场看，出口销量超2600辆，同比约增长30%，其中新能源出口约460辆，同比约增长60%，出口大幅提升驱动单车收入及盈利提升，26Q1单车收入77.2万元，同比+8.4%，单车盈利8.6万元，同比+2.8%，产品结构高端化趋势延续。
    毛利率同比大幅提升，减值因素扰动表观利润。26Q1毛利率23.6%，同比+4.7pct，主要受益于高毛利出口业务占比提升（2025年公司出口毛利率29.6%，显著高于国内的19.1%）。26Q1期间费用率13.4%，同比+2.5pct，其中研发费用率同比+1.5pct至6.1%；财务费用率同比略有提升，主要受汇兑影响。表观利润下滑主要系非经营性因素扰动：26Q1/25Q1信用减值冲回分别为1.7/3.2亿元，资产减值损失分别为1.1/0.4亿元；剔除减值和非经常性因素后，经营业绩仍实现同比高增。
    经营性现金流大幅改善，经营质量显著提升。26Q1经营活动产生的现金流量净额35.0亿元，同比+146.5%，远超25Q1的14.2亿元及25Q4的14.0亿元，表现亮眼。根据公司一季报披露，现金流大幅改善主要系本期购买商品、接受劳务支付的现金减少所致，体现公司供应链管理效率提升及采购节奏优化。同时，销售商品收到的现金96.9亿元，同比+4.2%，在收入同比下滑的背景下仍实现正增长，反映回款质量良好。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2026~2028年营业收入预测为455/495亿元/538亿元，同比+10%/+9%/+9%，维持2026~2028年归母净利润为62.0/70.3/81.6亿元，同比+12%/+13%/+16%，对应PE为13/11/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。

公司信息更新报告：2026Q1毛利率阶段承压，AIDC业务未来可期

顺络电子(002138)
    Q1盈利短期承压，汽车电子、AI业务构筑长期增长引擎，维持“买入”评级公司近期发布2026年一季度报告。（1）2026年第一季度，公司实现营收16.85亿元，同比+15.34%，环比-1.66%；归母净利润1.78亿元，同比-23.71%，环比-29.39%；扣非归母净利润1.67亿元，同比-24.19%，环比-31.88%；毛利率32.53%，同比-4.03pcts，环比-3.80pcts；净利率11.74%，同比-6.10pcts，环比-3.87pcts。（2）公司2026Q1利润同比下滑，主要系2025H2以来上游金属粉材持续涨价等因素影响，致使公司2026Q1增收不增利。面对原材料价格上涨，公司通过内部提效降本、利用前期库存平缓成本压力、以及与客户协商提价等举措应对，我们认为公司2026Q1盈利水平为阶段承压，后续季度有望得到改善，维持公司2026/2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026/2027/2028年归母净利润为13.08/16.26/20.30亿元，当前股价对应PE为20.9/16.8/13.5倍，我们持续看好公司AI钽电容、芯片电感、TLVR电感等品类在AI服务器和数据中心等领域的成长空间，维持“买入”评级。
    汽车电子维持高速增长，AIDC业务进展顺利，服务器电源多品类前瞻布局2025年，公司在汽车电子、数据中心等新兴市场实现高速增长。汽车电子方面，公司产品实现三电系统及智能驾驶、域控制器全场景覆盖，受益于全球电动车渗透率提升，车规级电感、LTCC滤波器等产品出货量持续增长，核心供应商的全球化地位进一步稳固。AI应用方面，公司在数据中心领域实现GPU、CPU、ASIC类等芯片端供电相关模组类客户全覆盖，为头部服务器与顶级ODM厂商提供一站式元器件解决方案。在AI服务器算力与系统功率双升的趋势下，提前布局的TLVR电感产品具备显著的瞬态响应与高功率密度优势，未来有望大幅提升AI服务器中磁性器件的单机价值量。同时，公司在商业航天、低轨卫星、人形机器人等高端电子元器件产品也进行前瞻性布局。
    消费电子筑牢主业基本盘，钽电容新产品落地，SOFC蓄力长远发展
    消费电子基本盘稳固，钽电容等新业务进展顺利。消费电子方面，公司保持高端产品高市占率，与核心客户深度绑定，预计增速将持续优于行业平均水平。钽电容等新业务方面，公司采用无引线框结构与PCB封装的新型钽电容产品改善容性能，已为客户配套供应；同时，通过与浙江臻泰能源合资布局的SOFC整机系统示范工程已开始运行，为中长期发展奠定基础。
    风险提示：上游原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；研发不及预期风险。

公司首次覆盖报告：玻璃组件龙头，产能扩张+新业务布局助力成长

科力装备(301552)
    传统业务根基稳健，穿越周期进入成长通道
    公司深耕汽车玻璃总成组件领域，现已发展成为国内规模最大的注塑类和挤出类汽车玻璃总成组件生产企业。公司凭借全方位的平台化供应能力构建了较高的护城河，并深度绑定福耀玻璃、艾杰旭、板硝子、圣戈班等全球前四大汽车玻璃寡头。我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为1.95、2.23和2.37亿元，对应EPS分别为2.05、2.35和2.49元/股，当前股价对应PE分别为20.0、17.4和16.5倍。考虑到公司核心业务稳固、产能扩张放量在即，且新业务成长空间可观，首次覆盖，给予“买入”评级。
    汽玻总成打开百亿市场空间，海内外产能双双扩张打破增长瓶颈
    在新能源汽车渗透率提升的驱动下，全景天幕、智能辅助驾驶摄像头等高附加值产品广泛应用，推动汽玻总成组件ASP从传统燃油车的120元提升至150-200元，预计2025年全球市场规模将突破百亿元大关。公司募投项目新增6.6万平方米智能化生产厂房已陆续转固投产，全面达产后预计新增年产值约3.6亿元，打破产能天花板。同时，公司通过设立美国及日本控股子公司加速“产能出海”，深度契合核心客户的全球化步伐，打开市场份额的外延空间。
    发力纳米涂装新材料，技术闭环构筑强劲第二增长曲线
    公司重点布局高附加值的纳米涂装系列新材料，研发的抗VOC污染吸光涂层技术解决汽车辅助驾驶摄像头区域VOC污染及漫反射杂光痛点；同时还推出了替代传统水电镀铬、阳极氧化等环保无污染的高性能表面处理技术。为夯实底层技术，公司于2025年12月控股北京银合汇新材料科技有限公司51%股权。公司抗VOC吸光涂层已成功从摄像头支架切入，获得小米、比亚迪、蔚来、理想等十多款头部新能源汽车定点。此外纳米涂装材料未来还可广泛拓展至机器人、医疗设备及高端3C等非车领域，为公司带来全新的业绩增长点。
    风险提示：传统业务需求不及预期；新兴业务拓展不及预期；行业竞争与供应链不及预期等。

公司信息更新报告：短期业绩扰动不改韧性，全球化产能布局蓄力成长

华利集团(300979)
    核心业绩短期阶段性承压，经营基本面韧性充足，维持“买入”评级2026Q1公司实现营收43.15亿元，同比下滑19.4%；归母净利润3.84亿元，同比下滑49.6%；净利率8.9%，同比回落5.3pct，毛利率17.9%，同比回落5pct。经营端运动鞋销量0.43亿双，同比下滑13.0%，产品均价同比回落19.4%，系外部订单节奏错位、均价阶段性调整所致，并非核心需求基本面恶化。2026Q1业绩波动主要源于：全球经营环境复杂叠加2025年同期高基数；部分客户延迟下单发货，延迟出货量占当季出货中个位数比例；订单低迷拉低产能利用率，推高摊薄后的成本费用，2025年新建工厂仍处爬坡亏损阶段；高单价订单延后、暖冬拖累均价，叠加汇兑损失增加财务费用，以上均为阶段性现象。公司后续业绩修复确定性较强，2026Q1延迟订单将在2026Q2集中补齐，带动营收环比改善、毛利率边际修复；中长期来看，新建工厂逐步盈亏平衡、2027年产能效率全面释放，叠加存量工厂产能投放，公司业绩具备稳步抬升空间。本次盈利预测下调，核心源于2025年公司业绩未达此前预测原值，叠加2026Q1业绩弱开局、外部不确定性影响，我们下调公司2026-2027年归母净利润至31.06/37.08亿元（原值47.61/55.07亿元），我们新增预计2028年归母净利润41.11亿元，当前股价对应PE分别为14.3/12.0/10.8倍，本次调整为阶段性修正，公司核心基本面未发生实质性恶化，龙头壁垒稳固、长期成长逻辑不变，维持“买入”评级。
    核心客户合作根基稳固，昂跑逆势高增亮眼，品牌梯队持续优化向好
    公司核心客户合作底盘坚实，整体合作关系保持稳定，仅2026Q1受宏观环境影响出现短期排名与订单节奏微调。2026Q1客户耐克合作基本盘稳固，仅旗下匡威订单阶段性走弱；高成长品牌昂跑表现亮眼，逆势实现高增并短暂跻身前五客户行列，HOKA虽短期未达预期，但全年增长势能依旧充足。安踏系品牌订单短期小幅承压，后续有望逐步修复；客户格局仅阿迪新晋入前五、NB短暂出列，其余核心客户排名保持稳定，整体客户结构未发生实质性弱化。2026Q1区域维度仅欧洲受中东地缘扰动，发货延迟相对偏高，且延迟发货整体占比有限，并非全局性业务走弱。同时新客户全年出货目标维持不变，2026Q1短期缺口后续将有序补齐，叠加美元计价营收跌幅小于人民币口径，一定程度对冲了短期业绩波动，品牌及客户结构持续向高景气、高成长品类优化，长期业务含金量稳步提升。
    全球产能布局稳步落地，新工厂爬坡有序推进，中长期产能红利可期
    公司全球化产能扩张按既定战略稳步推进，属短期投入承压、中长期收获红利的良性扩张节奏。产能端，2025年投产的5家新工厂处于正常爬坡周期，短期亏损为阶段性常态，国内新工厂预计2026Q2即可实现盈亏平衡，印尼工厂虽修复周期稍长，但5家新工厂整体将于2026年下半年陆续扭亏为盈，2027年效率全面释放后将显著抬升盈利水平。2026年产能规划清晰理性：昂跑配套新工厂如期启动建设，越南亚瑟士配套工厂即将竣工投产，全年越南无新增建厂；UGG印尼、印度工厂建设计划不受短期天气及需求波动影响，长期布局定力十足。成本端，虽类石化原材料有涨价预期，但在公司成本占比偏低，整体冲击可控；随着后续订单回暖、产能利用率提升，叠加新工厂效率释放与全球产能布局完善，公司成本管控能力、订单承接能力及盈利中枢均有望稳步上台阶。
    风险提示：终端需求不及预期、产能运营与爬坡不及预期、汇率波动等风险

2025年报及26Q1季报点评：运营效率优化，关注新游进展

神州泰岳(300002)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报及26Q1季报。2025年公司实现营收58.2亿元，同比下滑10%；归母净利润8.0亿元，同比下滑44%；扣非净利润8.2亿元，同比下滑28%。26Q1实现营收14.0亿元，同比增长6%；归母净利润1.71亿元，同比下滑28%；扣非净利润1.69亿元，同比下滑25%。
    汇兑损失拖累利润，运营效率持续优化。26Q1财务费用由上年同期净收益1039万元转为净支出4512万元，系汇率波动引发汇兑损失，拖累当期利润；销售费用率同比下降6.2pct至9.9%，主要系游戏推广费大幅削减；管理费用率同比下降2.9pct至17.8%，研发费用率同比下降1.2pct至5.3%，整体运营效率持续优化。
    存量游戏基本盘稳健，关注新游上线进展。公司主要产品《Age ofOrigins》《War and Order》《Infinite Galaxy》在全球发行，覆盖150余个国家，主要市场为美、日、韩、欧洲；我们认为公司主力SLG游戏有望延续长线运营，维持较强生命力。关注《Stellar Sanctuary》调整进展，公司储备新游包括《代号MN》、《Xcity》、《Next Agers》，我们认为当前出海SLG赛道正处于泛用户扩容阶段，公司深耕出海SLG赛道，有望凭借多年积累的经验，快速迭代并推出新游，实现新品突破，持续关注公司新游测试表现及正式推广节奏。
    AI产品矩阵完善布局。公司B端业务涵盖AI-云服务、ICT运营管理、信息安全三大板块，服务运营商、金融、能源、政府等头部客户。26Q1营业成本同比增长37%，主要系云服务业务销售成本增加，云业务规模扩张成本抬升导致整体毛利率有所下滑。AI产品布局方面，公司在B端推出“泰岳灯塔”AI大模型应用体系（含“岳擎”数字化新IT运营大模型、“泰岳泰斗”安全大模型、avavox语音数字员工平台）；在云+AI综合服务领域，推出ModelHub Platform、Omni-Smart CDN Service，完成从“云厂商销售渠道”向“客户Partner”的战略定位切换。
    盈利预测与投资评级：考虑公司新游上线节奏变化，我们调整2026-2027年归母净利润预期至10.6/11.7亿元（前值为13.4/14.6亿元），并预计公司2028年实现归母净利润13.6亿元，2026年4月30日收盘价对应2026/2027/2028年PE分别为18/16/14倍。我们看好公司新游上线后的业绩弹性及AI业务潜力，维持“买入”评级。
    风险提示：新游流水不及预期，行业政策风险，汇兑损失风险。

出货量高增，预计盈利能力于2H26逐步修复；维持买入

国轩高科(002074)
    出货量高增驱动2025年收入增长，上游原材料涨价致1Q26盈利能力承压。2025年公司全年实现营收450.7亿元，同比增长27.3%。收入增长主要得益于电池出货量大幅提升，2025年电池出货量约100GWh，同比增长约59%。期内归母净利润23.8亿元，同比增长97.5%，主要受持有的奇瑞汽车（9973HK/未评级）股份因港股上市产生的公允价值大幅变动影响；扣非归母净利润4.3亿元，同比增长64.5%。1Q26公司营收同比增29.3%至117.1亿元。受公允价值变动影响，归母净利润同比降79.0%至0.2亿元；扣非后归母净利润同比增179.5%至0.4亿元。1Q26毛利率为16.0%，环比有所修复，但同比降2.2ppts，主要系上游原材料价格上涨尚未完全传导至下游客户。
    产品结构持续优化，2026年出货目标150GWh。国轩持续推进产品迭代升级，第三代电芯已获得多家客户车型定点，2025年B级及以上车型出货占比超过50%。2026年大众有望成为重要增量客户，公司自2025年11月开始向大众交付产品，2026年预计出货量超过10GWh。海外产能加速落地，摩洛哥工厂预计2026年8月投产，斯洛伐克工厂预计2027年上半年投产，叠加越南工厂，到2027年底海外总产能有望达到约40GWh。2025年公司海外收入占比22.6%，同比下降8.5个百分点，随着海外产能逐步释放，高毛利出口业务占比有望回升。在固态电池领域，“金石”全固态电池首条中试线已建成投产，并正式启动第一代全固态电池2GWh量产线设计工作。公司指引2026年全年电池出货量150GWh，同比增长约50%。
    预计盈利能力于下半年逐步修复。公司正与下游客户积极探讨顺价机制。我们预计，2026年2季度动力电池毛利率仍将承压，但从3Q26开始，成本传导有望更为顺畅，公司整体盈利能力将逐步回升。我们上调公司2026-2027年收入预测4%-9%，以反映原材料涨价对电池价格的支撑作用，并新增2028年收入预测815.6亿元。同时，我们下调2026-2027年毛利率预测约3ppts至16.0%/17.1%，以体现原材料价格上涨带来的影响。基于DCF模型，维持目标价54.84元和买入评级。

营收持续高增长，毛利率1Q26反弹

北方华创(002371)
    4Q25/1Q26营收持续增长，毛利率短期承压，1Q26环比出现反弹：
    4Q25/1Q26营收分别达120.5/103.2亿元（人民币，下同），同比分别增26%/26%，符合我们的预期。4Q25/1Q26净利润分别为3.92/16.35亿元，同比-66.1%/+3.4%，管理层提到主要原因为公司积极布局多款高端半导体设备研发，持续加大投入所致。我们看到，公司整体毛利率从4Q25的37.2%恢复到1Q26的40.8%，超过3Q25的40.3%，但在历史上依然处于相对较低的位置，而1Q26研发费用率/管理费用率都环比下降。
    刻蚀/薄膜沉积产品继续领先，产品多样化进程推进：公司披露刻蚀和沉积2025年出货金额均超过100亿元，我们继续看好公司以刻蚀与薄膜沉积产品为基础建立平台型半导体设备公司的国产龙头地位。近期，我们看到台积电推迟使用High-NA EUV光刻机，我们认为这或意味着全球范围内短期刻蚀和薄膜沉积设备的重要性或上升。公司自2025年3月进入离子注入设备市场以来，已批量销售12寸浸没式离子注入/12寸离子注入设备，我们认为二者或分别向化合物/硅片材料进行掺杂作业，公司在此类设备进展令人惊喜。公司披露新进入键合设备领域，并在2026年3月分别发布12寸晶圆对晶圆混合键合设备和12寸芯片对晶圆混合键合设备，面向CIS，三维集成（Chiplet），存储（包括HBM）等产品的封装。我们认为随着先进封装在逻辑/存储集成电路制造过程中的重要性增加，此举或完善公司产品矩阵，增加公司产品粘性。我们同时看到公司在热处理设备和湿法清洗设备上同时取得产品进展。
    上调目标价：考虑到部分国产晶圆厂2026年资本开支增速放缓，并在2027年或重新加速，同时考虑到国产存储器厂商扩产热情不减，我们上调公司2026/27年营收预测到498.1/655.5亿元（前值488.4/589.5亿元）。考虑到短期毛利率受到新产品迭代影响，且研发费用处于高位，我们调整2026/27年EPS到10.92/16.24元（前值13.52/17.07元）。考虑到中短期整体半导体行业景气度高，市场在上行周期中对国产半导体设备龙头关注度或上升，我们上调目标价到650元，对应40倍2027年市盈率。

1Q26营收延续增长，毛利率稳中有升，产品进一步取得进展

中微公司(688012)
    营收持续高速增长，净利润亦增长强劲： 1Q26 营收 29.15 亿元（人民币，下同），同比增 34.1%，高于我们预测的 28.0 亿元。毛利率 39.9%，连续两个季度环比上升，我们视之为积极信号，并认为这部分是因为新产品上量对于毛利率影响开始减退。净利润 9.30 亿元，远好于市场/我们的预期，主要因为本期出售部分拓荆科技（ 688072 CH/未评级）股票，产生税后净收益3.97 亿元。扣非净利润 4.78 亿元，同比增约 60%，快于营收增速。
    新产品落地继续取得进展：根据公司披露的产品路线图，最让我们感到惊喜的是公司第二代 ICP 刻蚀产品在 3D DRAM 应用中的进展。公司提到产品取得了 140:1 的高深宽刻蚀结果和形貌控制能力，并付运到中国内地领先存储客户端认证。 3D DRAM 目前尚未处于大规模生产阶段，我们之前预测 3D DRAM 全球范围内大规模上市或在 2028 年之后。 3D DRAM 在结构上与之前 DRAM 存在较大差异，参考之前 3D NAND 的制造工艺，我们认为刻蚀或在 3D DRAM 制造过程中发挥重要作用，而中微在产品的进展也给我们对于国产 DRAM 赶超世界先进水平提供信心。此外， CCP 90:1 超高深宽比已运付客户端进行验证，化学气相刻蚀设备实现大于 700:1 业界领先 SiGe/Si 高选择比等进展也意味着公司产品研发步伐或持续加快。我们预测 2026 年 ICP 产品收入超过 CCP 收入，分别达到 65.9/62.7 亿元，预测薄膜沉积产品收入达到 8.0 亿元。
    上调目标价到 448 元：我们认为，部分客户资本开支或在 2026 年小幅回落后在 2027 年重新加速上涨。同时考虑到国产存储芯片客户中短期扩产积极，我们上调 2027 年公司营收预测到 219.2 亿元（前值 196.0 亿元），微调 2026 年营收预测到 164.2 亿元（前值 162.6 亿元）。我们看到公司毛利率水平在之前小幅下降后近期出现反弹，虽然行业竞争加剧，但我们认为公司在前道设备 ICP/CCP 和部分薄膜沉积产品上具备技术优势。我们上调 2026/27 年 EPS 预测到 6.01/7.47 元（前值 5.56/6.96 元）。我们维持买入评级，上调目标价到 448 元（前值 418 元），对应 60 倍（维持前值不变） 2027 年市盈率

健康消费刚需支撑盈利上行，在建产能稳步推进

百龙创园(605016)
    l事件
    2026年4月30日，百龙创园发布2026年第一季度报告。2026年第一季度公司实现营业收入3.93亿元，同比增长25.32%，环比下降4.28%；实现归属于上市公司股东的净利润1.21亿元，同比增长48.10%，环比增长16.03%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.20亿元，同比增长45.93%，环比增长15.82%。
    l阿洛酮糖获批打开产业化空间，健康消费刚需支撑盈利上行
    2025年7月，国家卫健委正式批准D-阿洛酮糖作为新食品原料，正式打开了其产业化之路。叠加《健康中国行动》将功能性代糖纳入重点支持目录并给予专项补贴，慢病防控的“饮食干预”与“减糖”刚需为行业发展提供了强有力的政策支撑。公司作为国内首家具备工业化生产阿洛酮糖及首家取得抗性糊精生产许可证的企业，依托其核心专利技术推进生产工艺改造，优化物料成本结构，凭借丰富的产品矩阵（200多种规格型号）及优质稳定的国内外大客户资源，有望充分受益于本轮健康代糖需求的爆发与行业红利。
    l泰国智慧工厂稳步推进，全球化战略与扩产路径清晰
    公司当前在建项目稳步推进，产能扩张与国际化转型方向清晰。“功能糖干燥扩产与综合提升项目”已高标准建成并处于调试阶段，达产后将新增1.1万吨异麦芽酮糖等产能，进一步提升效益水平；为规避潜在的国际贸易风险并降低关税与生产成本，“泰国大健康新食品原料智慧工厂项目”正加快建设，达产后将实现年产1.2万吨晶体阿洛酮糖、2万吨抗性糊精等产能，极大缓解当前产能不足的局面。此外，公司在上海、济南新设立全资子公司，形成南北联动的销售体系与对接全球市场的窗口，进一步夯实公司在全球大健康产业的核心竞争力与长远发展基础。
    l风险提示：
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险。

2025年年报与2026年一季报点评报告：全球化持续推进，构建智能悬架体系

保隆科技(603197)
    事件：
    4月27日，公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。公司实现营收87.47亿元，同比增长24.52%；实现归属于母公司股东的净利润2.13亿元，同比下滑29.71%；实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润1.35亿元，同比下滑46.40%。2026年一季度：实现营收22.40亿元，同比增长17.57%；实现归属于母公司股东的净利润0.72亿元，同比下滑24.87%；实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润0.91亿元，同比增长10.66%。
    投资要点：
    全球化产能布局加速推进，应对关税挑战与市场机遇
    面对国际贸易不确定性与客户供应链安全需求，公司正系统性推进全球化产能布局：泰国新厂已于2026年一季度投产，完成气门嘴及橡胶供应链本地化；美国TPMS新工厂预计2027年初投产，同时公司推进摩洛哥设厂计划，并探索墨西哥合作路径，兼顾成本控制与供应链韧性；匈牙利园区正加速智能底盘产能扩张，叠加欧洲SAP系统升级，强化境内外协同，把握市场机遇，优化盈利结构。
    智能底盘与感知业务加速放量，筑牢中长期增长动能
    公司持续深化智能底盘与智能感知核心赛道布局，依托完整技术平台与量产能力，推动高价值产品线快速放量。智能悬架体系覆盖半主动、空气悬架至全主动悬架，随高端车型渗透率提升与新项目量产落地，规模与盈利同步改善；传感器业务依托车规级技术积淀，在国内外主流车企平台持续突破，产品矩阵不断丰富；ADAS感知板块聚焦高像素成像与毫米波雷达，通过工艺优化与客户结构升级，稳步提升盈利水平，为中长期增长筑牢核心动能。
    投资建议
    我们预计公司2026-2028年营业收入分别为108.28\125.65\146.63亿元，归母净利润分别为4.83\6.08\7.94亿元，按照当前最新股本测算，对应基本每股收益分别为2.26\2.85\3.71元，按照最新股价测算，对应PE15.61\12.38\9.49倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争风险、原材料价格波动和供应短缺的风险、新业务发展不及预期的风险。

世运电路25年年报及26Q1季报点评：公司盈利短期承压，新增产能开始进入爬坡期

世运电路(603920)
    报告要点：
    公司25年营收55.77亿元（YoY+11.05%），归母净利6.84亿元（YoY+1.37%），毛利率和净利率分别为21.14%和11.72%。单季度26Q1，公司营收13.22亿元（YoY+8.63%，QoQ-11.77%），归母净利0.37亿元（YoY-79.63%，QoQ-37.70%），毛利率和净利率分别为13.54%和2.17%。
    原材料涨价和汇率波动等短期因素对公司毛利率形成一定影响，我们预计Q2公司同下游客户的协商调价有利于稳定整体毛利率水平。
    展望2026年，智能化、域控化、三电HDI化及800V高压平台带来的单车价值量提升，有望形成业务增量；随着大客户装机增长，储能业务仍有望保持较好景气度；AI/算力业务上，公司通过OEM模式进入NVIDIA、AMD、Google等供应体系，处于订单导入和产能爬坡阶段。
    产能方面，公司在泰国的PCB项目规划年产高精密PCB120万㎡，26Q1进入试生产，主要服务海外客户及AI、汽车、储能等方向。鹤山二期新增双面板/多层板及HDI产能70万㎡/年，预计26年中投产，用于AI、储能、汽车高阶化等需求。芯创智载项目设计产能66万㎡/年，产品包括内嵌式PCB和高阶HDI，目前已建成中试线，后续随客户验证进展分阶段释放产能。
    我们预测公司26-27年营收75.71/103.80亿元，归属母公司净利润为9.01/15.91亿元，对应PE分别为44/25倍，维持“买入”评级。财务数据和估值
    2025A2026E2027E
    注：市场预期为iFind一致预期，股价为2026年4月30日收盘价
    风险提示
    上行风险：原材料成本传导顺利；客户导入超预期；新产能爬坡顺利下行风险：原材料价格持续上涨；新产能爬坡不及预期；其他系统性风险

出海有望贡献弹性关注“储能+X”场景价值挖掘

海博思创(688411)
    投资要点：
    事件：1）公司发布2025年年报：2025年实现营收116.12亿元，同比+40.42%；实现归母净利润9.51亿元，同比+46.83%。2）公司发布2026年一季报，2026Q1实现营收23.69亿元，同比+53.06%；实现归母净利润2.04亿元，同比+117.00%。
    2025年公司储能系统销量高增，储能系统实现规模化出海，整体毛利率维持稳定。2025年公司储能系统销量达到24.034GWh，较2024年11.815GWh同比+103.42%。2025年销售整体毛利率18.21%，较2024年18.45%而言保持相对稳定，我们认为主因境内外收入结构变化及盈利水平差异所致。收入结构方面：2025年公司境内/境外收入分别为106.60、9.52亿元，同比分别+38.13%、+76.64%。毛利率方面，2025年公司境内/境外毛利率分别为17.18%、29.52%，同比分别+0.33pct、-12.62pct。
    我们认为，一方面国内市场为公司奠定盈利基本盘，另一方面，2025年是公司“规模化出海元年”，广阔的海外市场有望为公司业绩提供明显弹性。同时，在“国内外市场并重，进一步拓宽应用场景”战略下，公司成长空间有望不断打开。
    出海：扩大海外布局版图，已获取多项海外业务订单和框架合同。2025年，公司成功将市场版图从欧洲、北美拓展至东南亚、非洲等新兴市场，参与多个电网侧储能项目及工商业储能项目。例如与LEAG清洁能源有限公司签署协议、将在德国联合打造1.6GWh大型储能项目，在美国完成交付总计超过420MWh产品等。此外，根据公司2025年报，公司已获取多项海外业务订单和框架合同，随着未来海外收入的增加，将一定程度抵御整体平均毛利率的下滑风险。

内窥镜、光学齐头并进，积极布局光模块产品

海泰新光(688677)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年报及2026年一季报，2025年公司实现营业收入6.03亿元（yoy+36.08%），归母净利润1.71亿元（yoy+26.15%），扣非归母净利润1.66亿元（yoy+28.40%）。2026年一季度实现营业收入1.74亿元（yoy+18.77%），归母净利润0.47亿元（yoy+1.09%），扣非归母净利润0.47亿元（yoy+1.25%）。
    医用内窥镜和光学业务齐头并进，积极布局光模块产品。从产品类别看，2025年医用内窥镜业务收入4.00亿元(yoy+30.04%)，公司与美国客户合作下一代内窥镜系统及配套产品，进入小批量试制阶段，泰国子公司完成内窥镜和光源模组生产线搭建，大部分销往美国市场的产品，已经在泰国公司生产；光学产品收入1.24亿元(yoy+29.98%)，公司将聚焦光学在AI算力中应用，开展算力光器件和光模块相关产
    品研发；产品维修收入0.70亿元(yoy+113.70%)。
    毛利率稳步提升，持续投入加快产品迭代。2025年公司毛利率65.65%（yoy+1.14pct），医用内窥镜器械、光学产品毛利率分别为71.28%（yoy+0.68pct）、45.17%（yoy+1.01pct）。2025年公司销售费用0.51亿元（yoy+96.71%），主要因自主品牌产品市场推广和销售力度加大，持续推进全国营销渠道和团队建设，职工薪酬、业务宣传费等支出增加；财务费用-0.01亿元（yoy+92.47%），利息支出、汇兑损益较2024年均明显提高；研发费用0.73亿元（yoy+34.34%），公司加大医用内窥镜、光学产品研发投入，2026年预计多款医学产品完成注册、小批量试制及上市，光学产品中算力光器件产品研发已确定工艺路线，正在进行批量样品试制。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营收分别为7.30/9.06/11.02亿元，同比增速分别为21.09%/24.14%/21.64%，2026-2028年归母净利润分别为2.23/2.87/3.61亿元，增速分别为30.71%/28.47%/25.78%。当前股价对应的PE分别为59x、46x、37x。基于公司在内镜上游组件积累丰富，整机产品持续打磨成型，维持“买入”评级。
    风险提示。单一客户占比过高风险、新产品推广不及预期、市场竞争加剧风险。

公司事件点评报告：产能释放驱动业绩，全球化布局打开成长空间

广钢气体(688548)
    事件
    广钢气体发布2025年及2026年一季度业绩报告：2025年公司实现营业总收入24.24亿元，同比增长15.26%；实现归母净利润2.86亿元，同比增加15.21%。其中，公司2025Q4单季度实现营业收入7.04亿元，同比增长16.28%，环比增长15.98%；实现归母净利润0.85亿元，同比增长27.62%，环比增长2.41%。公司2026Q1单季度实现营业收入6.06亿元，同比增长10.59%，环比下滑13.80%；实现归母净利润0.92亿元，同比增长62.63%，环比增长7.90%。
    投资要点
    气体产能释放驱动业绩提升
    广钢气体2025年盈利能力提升主要归因于电子大宗气体主业规模扩张。2025年，公司前期新建电子大宗气体项目陆续投产，叠加公司气体供应链持续完善，推动电子大宗气体销量稳步增长。2025年公司现场制气产能达到562.5万吨，较2024年新投放产能127.65万吨，现场制气装置年产能利用率提升超6个百分点至81.78%，对应2025年产量460万吨，较2024年提升40.45%。电子大宗气体板块在2025年实现收入17.32亿元，同比增长16.41%，毛利率提升0.8个百分点；通用工业气体作为补充实现收入5.16亿元，同比增长6.71%，但毛利率因市场供需影响下降2.09个百分点。面对通用工业气体价格波动，公司采取聚焦电子大宗核心主业、优化产品结构的应对策略，电子大宗收入占比升至71.42%，带动全年业绩同比增长。
    收入增长摊薄费用，结算优化推高现金流
    期间费用方面，整体呈摊薄趋势，公司2025年销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.14/+0.03/+0.45/-0.56pct，受益于公司收入明显增长，销售费用率与研发费用率分别下降，用率持平，财务费用率因利息收入减少而上升。现金
    流方面，公司经营活动产生的现金流量净额达8.05亿元，较2024年同期大幅增长91.67%，主要是由于优化结算方式、加大票据结算规模，叠加收入增长带动收款增加，同时购买商品支付的现金同比略有下降，进一步改善了经营性净现金流。
    新产能落地叠加全球化布局，打开成长新空间
    2025年，公司在新产能、新产品、新布局等方面持续发力：合肥、上海、湖北等电子特气研发基地及赤峰冶金制气等项目稳步推进，在建产能394.65万吨，预计2026年起陆续投产，公司电子大宗及电子特气产能将显著提升；公司自主研发的亚超临界二氧化碳输送技术填补国内技术空白，六氟丁二烯（CF）取得阶段性成果，高端产品线持续丰富；此外，公司全球氦气供应链不断完善，杭州装备基地获ASME国际认证，获得国际市场通行证，出海进度有望加速。伴随国产电子特气替代加速与半导体需求增长，公司依托自主技术及全产业链优势，成长空间广阔。
    盈利预测
    公司是国内电子特气行业核心企业之一，在建产能近400万吨。随着产能释放和半导体行业的发展，公司业绩有望逐步兑现。预测公司2026-2028年归母净利润分别为4.50、6.02、7.20亿元，当前股价对应PE分别为88.2、65.9、55.1倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    产品价格不及预期；产品需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；行业政策变化等风险。

2025年年报及26Q1季报点评：AI需求驱动产品升级，高端材料与PCB共振成长

生益科技(600183)
    报告要点：
    公司25年营收284.31亿元（YoY+39.45%），归母净利33.34亿元（YoY+91.75%），毛利率和净利率分别为26.47%和13.69%。26Q1，公司营收81.41亿元（YoY+45.09%，QoQ+4.14%），归母净利11.58亿元（YoY+105.47%，QoQ+30.01%），毛利率和净利率分别为28.10%和16.36%。营收增长以及产品毛利率提升带动公司扣非净利润实现高增长。
    AI算力基础设施需求带动高端CCL、粘结片和PCB产品结构升级，产品涨价，以及江西二厂、生益电子等产能释放是公司营收和利润增长的主要原因。
    CCL方面，我们预计公司26年业务收入超过210亿元，同比增加超过30%。需求主要来自AI服务器、高速网络、汽车电子等对高速、高频、低损耗等高端材料需求持续提升。公司产品销售单价有望进一步提升，有利于传导因上游原材料价格上涨而形成的压力；此外，江西二厂等新增产能逐步释放，保障订单交付。
    PCB方面，我们预计公司26年业务收入超过140亿，同比增长超过50%。在AI服务器、高速交换机、光模块等需求拉动下，中高端PCB订单有望延续高景气。公司明确PCB业务锚定中高端市场，通过加大研发投入和扩产巩固竞争优势。随着高端产品占比持续提升，公司盈利能力有望持续走强。
    AI基建需求带动公司业务向高端材料和高端PCB方向发展，盈利中枢有望持续上移。
    我们预测公司26-27年营收390.55/514.43亿元，归属母公司净利润为55.45/78.87亿元，对应PE分别为34/24倍，维持“买入”评级。财务数据和估值
    2025A2026E2027E
    注：市场预期为iFind一致预期，股价为2026年4月29日收盘价
    风险提示
    上行风险：AI服务器需求超预期；产能释放超预期；产品结构加速优化下行风险：原材料价格大幅波动；产能释放不及预期；其他系统性风险

2025年年报与2026年一季报点评报告：全球化布局加速，战略布局新赛道

爱柯迪(600933)
    事件：
    4月30日，公司发布2025年年报及2026年一季报，业绩情况如下：2025全年实现营收74.13亿元，同比增长9.89%；实现归属于母公司股东的净利润11.71亿元，同比增长24.69%；实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润11.16亿元，同比增长26.96%。2026年一季度实现营收19.22亿元，同比增长15.40%；实现归属于母公司股东的净利润2.19亿元，同比下滑14.89%；实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润1.94亿元，同比下滑17.78%。
    投资要点：
    全球化产能布局加速落地，构筑区域市场核心壁垒
    公司全球化产能建设稳步推进，海外基地逐步进入收获期：墨西哥二期工厂顺利实现量产并通过北美关键客户审核，已进入产能爬坡阶段，依托本地化生产有效规避贸易风险、缩短交付周期；马来西亚工厂进展顺利，锌合金、铝合金业务先后通过客户验证并进入小批量生产阶段，同时镁合金事业部已实现量产验证，为轻量化业务拓展筑牢基础。依托“战略前置、区域协同”的制造体系，公司海外产能布局持续完善，为长期发展提供坚实保障。
    战略布局新赛道，订单结构持续优化，打开长期成长空间
    公司持续推进战略升级，一方面通过并购卓尔博切入微电机制造领域，完善智能执行器业务布局，为打造“硬件+软件”一体化解决方案奠定基础；另一方面聚焦高附加值赛道，锌合金业务成功进入光模块领域，智能驾驶、三电系统等高成长板块订单占比持续提升，2025年全生命周期项目订单金额达166.97亿元，产品结构向高技术含量、高附加值方向转型，为中长期业绩增长注入强劲动能。
    投资建议与盈利预测
    我们预计公司2026-2028年营业收入分别为86.53\109.55\128.31亿元，归母净利润分别为12.91\16.14\19.40亿元；对应基本每股收益分别为1.25\1.57\1.88元。按照最新股价测算，对应市盈率（P/E）分别为13.54\10.83\9.01倍，看好公司业绩维持稳态增长态势，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险、毛利率下降风险、出口业务及境外经营风险。

双环传动2025年年报与2026年一季报点评报告：稳增长跑赢行业，新方向持续开拓

双环传动(002472)
    事件：
    2025年4月24日，公司发布2025年报及2026年Q1报告：2025年全年，公司实现营业收入91.12亿元，同比+3.77%；实现归母净利润12.62亿元，同比+23.21%。2026Q1公司营业收入20.95亿元，同比增长1.49%；实现归母净利润2.84亿元，同比增长2.93%。
    投资要点：
    主营业务稳健增长，持续跑赢行业
    公司25年主要业务持续保持稳健增长。收入占比5%以上业务线中，乘用车齿轮同比增长12.76%，其中新能源齿轮业务同比增长21.72%；智能执行机构同比增长24.17%；减速器及其他增长21.18%，工程机械齿轮增长9.17%，商用车齿轮同比增长-6.95%。核心板块表现出较好增长势头。2026Q1公司在乘用车批发销售同比下滑背景下，录得营收正增长，并实现归母净利润增速快于收入的高质量增长态势，持续跑赢行业水平。
    盈利水平继续提升，经营质量再上台阶
    2025年公司毛利率达到27.34%，EBIT Margin达到17.09%，EBITDAMargin27.17%，销售净利率14.54%，均为2013年以来最高水平。2026Q1受行业下行影响，公司各项利润率较单季度高点略有下滑，但毛利率、EBITMargin仍高于2025年年度水平，体现公司发展韧性。
    智能执行机构与减速器业务快速增长，海外业务持续贡献新力量2025年分板块业务中智能执行机构与减速器业务均实现20%以上增长率，且两项业务占比均已达到8%以上，成为公司除乘用车以外规模靠前业务，未来随着新兴业务占比的继续提升，其对公司业绩增长的稳定作用也将愈加明显。此外海外业务持续拓展，匈牙利基地以加快海外本土化供应链开发为核心，深耕欧洲新能源车电驱系统齿轮业务，深度对接欧美主流车企及Tier1供应商，全力打造欧洲区域产能核心与服务枢纽。越南基地重点布局注塑及复合材料智能执行机构，聚焦并覆盖东南亚市场需求。海外发展持续贡献力量。
    投资建议
    公司依托齿轮核心能力，在电驱动、智能系统、机器人系统各领域保持较强发展动力和韧性，商用车业务加快进入新能源商用车步伐。伴随行业全年逐步走出一季度底部区间，预计2026-2028归母净利润14.68/17.12/19.68亿元。对应基本每股收益1.73/2.01/2.32元，对应当前股价PE分别为22.73/19.50/16.96倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游产销不及预期风险，海外拓展不及预期，机器人业务拓展不及预期

2026年一季报点评：Q1业绩符合预期，电力能源利润弹性可期

潍柴动力(000338)
    投资要点
    公告要点：公司公布2026年一季报，26Q1公司实现营业收入625.6亿元，同比+8.9%，环比+2.2%；归母净利润30.9亿元，同比+13.8%，环比+50.3%；扣非归母净利润29.9亿元，同比+20.3%，环比+77.1%。
    毛利率环比修复，净利率同环比回升。26Q1公司实现毛利134.1亿元，同比+5.0%，环比+8.0%；实现毛利率21.4%，同比-0.8pct，环比+1.2pct。归母净利率4.9%，同比+0.2pct，环比+1.6pct。
    费用管控成效显著，26Q1汇兑损失拖累较多。费用端看，26Q1公司销管研费用率合计12.6%，同比-3.7pct，环比-1.4pct，费用率持续压降；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.8%/4.6%/3.2%/0.6%，同比分别-0.8pct/-2.5pct/-0.3pct/+0.9pct，环比分别-1.2pct/持平/-0.2pct/+0.4pct。财务费用3.6亿元，同比增加5.7亿元，财务费用率0.6%，同比+0.9pct，环比+0.4pct，主要系26Q1欧元/美元贬值，汇兑损失拖累较多。
    展望：发动机主业受益重卡周期向上，新能源+出口+大缸径+后市场多方发力。1）发动机主业：国四报废更新政策持续发力，看好重卡内需复苏，叠加公司降本增效持续兑现，盈利有望修复；2）大缸径：数据中心柴发高景气，看好公司柴发+燃发+SOFC三大业务持续突破贡献业绩弹性；3）新能源：公司加速推进新能源转型，产能落地有望打开增长空间；4）出口：海外市场需求复苏，出口业务持续发力。
    盈利预测与投资评级：考虑公司数据中心相关业务出货量同比高增，将释放较大利润弹性，我们上调公司2026~2027年归母净利润预测至149.8/183.3亿元（原140.8/154.9亿元），给予2028年归母净利润预测220.3亿元。2026~2028年对应EPS分别为1.72/2.10/2.53元，对应PE分别为18.14/14.83/12.34倍，考虑公司当前估值较低且龙头地位稳固，维持“买入”评级。
    风险提示：经济复苏不及预期，地缘政治风险，重卡行业需求不及预期，行业竞争加剧等。

海外高速增长，核心部件国产化有序推进

联影医疗(688271)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年及2026年一季度业绩，2025年实现营业收入138.00亿元（yoy+33.98%），归母净利润18.69亿元（yoy+48.14%），扣非归母净利润17.70亿元（yoy+75.18%）。26Q1实现营收29.08亿元（yoy+17.34%），实现归母净利润3.99亿元（yoy+7.78%），实现扣非归母净利润3.72亿元（yoy-1.75%）。
    国内细分产线市占率不断提升，海外持续快速增长。按产品营收划分，2025年，公司医学影像诊断及放射治疗设备收入113.90亿元（yoy+34.87%），其中MR、CT、MI、RT、XR产品收入分别为45.48（yoy+42.46%）、35.45（yoy+16.31%）、19.08（yoy+46.86%）、5.91（yoy+85.52%）、7.98（yoy+35.98%）亿元，国内新增市场占有率同比增长4.5pct，排名第一，MR、CT、PET/CT、PET/MR、RT等细分产
    品均位列国内市占率第一。维修服务收入17.08亿元（yoy+25.96%），软件收入0.55亿元（yoy-34.49%）。区域维度，2025年公司国内收入103.69亿元（yoy+29.07%），多层级解决方案精准落地，细分产线国内占有率不断提升；国外收入34.31亿元（yoy+51.39%），全球累计装机规模突破39,000台/套，并在全球12个国家及地区建立区域服务中心，海外服务驻点数量增至44个，为全球用户提供坚实保障。
    盈利能力回暖，核心部件国产化有序推进。2025年、2026Q1公司毛利率47.01%、47.16%，较2024全年毛利率48.54%有所下降，同期期间费用率分别为34.05%、34.62%，较2024年期间费用率39.11%显著优化，截至26Q1，公司销售净利率回升至13.50%。公司积极推进全球生产体系建设，上海二期智能制造基地预计26年逐步投产，常州、武汉二期已启动并投产，球管、磁体、MI晶体等核心部件及整机系统大幅扩容，美国休斯顿海外生产中心完成三倍扩容升级。公司成功完成超50项核心部件国产替代和量产切换，直接物料降本超3亿元。
    盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营收分别为162.98/191.69/225.24亿元，同比增速分别为18.10%/17.62%/17.50%，2026-2028年归母净利润分别为23.25/28.96/36.08亿元，增速分别为24.37%/24.57%/24.59%。当前股价对应的PE
    分别为39x、31x、25x。基于公司影像设备种类持续丰富，高端产品全球竞争力不断提高，维持“买入”评级。
    风险提示。并购整合不及预期风险、海外地缘政治风险、国内政策风险、新品推广不及预期风险。

主业稳健增长，零售转型与海外扩张成效显著

顾家家居(603816)
    投资要点
    业绩摘要：2025年公司实现营收200.6亿元，同比+8.5%；实现归母净利润17.9亿元，同比+26.4%；实现扣非净利润16.3亿元，同比+25.1%。在行业承压背景下公司业绩逆势增长，彰显龙头韧性。单季度25Q4公司实现营收50.4亿元，同比+7.8％；实现归母净利润2.5亿元，同比+334.4%，环比下降51.4%，公司集中计提减值损失，包括对子公司Natuzzi的商誉减值约0.7亿元及处置RolfBenz品牌带来的资产减值约0.7亿元。26Q1实现营收50.3亿元，同比+2.4%；实现归母净利润5亿元，同比-4.4%；实现扣非净利润4.1亿元，同比-10.6%。
    费用管控成效显著，经营质量持续优化。2025公司整体毛利率为32.8%，同比基本持平。2025年公司总费用率为20.8%，同比-0.3pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为17.1%/1.9%/0%/1.8%，同比-0.7pp/-0.1pp/+0.2pp/+0.3pp。综合来看，25年净利率为8.9%，同比+1.3pp。单25Q4毛利率为33.9%，同比-1.3pp；净利率为5%，同比+3.7pp，全价值链效率提升，经营质量持续优化。26Q1整体毛利率为33.6%，同比+1.2pp；净利率为9.9%，同比-0.7pp。
    功能/智能产品为第二增长曲线，产品力持续提升。分产品看，2025年沙发/卧室产品/集成产品/定制家具/信息技术服务营收分别为115.8/34.7/23.1/10.3/7.3亿元，同比分别+13.4%/+6.6%/-5%/+3.9%/+4.3%。公司将“功能/智能产品”作为第二增长曲线，实现了功能铁架、智能床等核心产品的市场突破：智能床“星舟1号”成为行业单品规模第一，功能沙发品类实现快速增长。4款设计入围iF终审，专利新增20项，技术壁垒带动中高端产品溢价与零售转化率双升。
    内贸零售转型见效，海外业务稳健增长。分地区看，2025年内销/外销营收分别为99.4/93.3亿元，同比+6.2%/+11.5%。内贸方面，零售转型成效显现，线下零售实现3.2%的增长，线上渠道收入19.4亿元，占内销比重达19.5%。公司持续推进仓配服一体化建设，仓配网络覆盖率已超70%，有效提升交付效率与经销商库存周转。海外方面，公司通过越南、墨西哥等海外制造基地实现本地化生产与交付，有效应对贸易摩擦，OBM自有品牌门店（KUKAHOME）已覆盖8个国家及地区，在东南亚、南亚、中亚等市场形成一定的标杆效应。同时，公司积极开拓新增长极，跨境电商业务实现高速增长，收入达10.7亿元，占外销比重11.5%。
    盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为2.44元、2.70元、2.95元，对应PE分别为12倍、11倍、10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格大幅波动的风险、终端需求不及预期的风险、国际贸易摩擦反复的风险、汇率波动的风险。

2025年年报及26Q1季报点评：公司毛利率呈逐步改善趋势，订单充足夯实增长基础

拓荆科技(688072)
    报告要点：
    公司25年营收65.19亿元（YoY+58.87%），归母净利9.27亿元（YoY+34.67%），毛利率和净利率分别为34.95%和14.03%。26Q1，公司营收11.12亿元（YoY+56.97%，QoQ-51.61%），归母净利5.71亿元（YoY+488.29%，QoQ+54.13%），毛利率和扣非净利率分别为41.69%和9.18%。25Q4到26Q1，公司毛利率呈现逐步改善趋势。
    公司PECVD设备销售保持快速增长态势。2025年PECVD设备实现营收51.42亿元，同比增加75.27%，公司应用于先进存储、先进逻辑领域的新设备平台批量通过客户验证，进入规模化量产并实现收入转化。展望2026年，随着国内存储和逻辑晶圆厂扩产、先进制程推进和国产替代仍将支撑PECVD设备需求，我们预计2026年PECVD仍将是公司收入增长的主要驱动力，收入有望接近67亿元，同比增加约30%。
    ALD有望成为公司2026年增速弹性较高的方向。公司2025年ALD设备收入约3.01亿元，同比增加191.82%，PE-ALD SiO/SiN/SiCO等产品量产规模提升，Thermal-ALD TiN通过客户验证。我们预计随着先进存储、先进逻辑对高深宽比结构、精确膜厚控制需求提升，公司在客户导入验证范围持续扩大及先进工艺导入进一步推进，2026年公司ALD设备收入有望超过6亿元，实现翻倍增长，ALD收入比重有望持续提升。
    订单方面，公司后续收入具备较强可见度。截至2025年末，公司合同负债达48.52亿元，较2024年末增长62.66%；在手订单金额约110亿元，为后续收入增长奠定基础。总体来看，公司2026年成长主线仍在于PECVD稳健放量、ALD加速导入及订单持续转化。
    我们预测公司26-27年营收86.39/111.56亿元，归属母公司净利润为16.88/22.72亿元，对应PE分别为71/53倍，维持“买入”评级。
    财务数据和估值
    2025A2026E2027E
    注：市场预期为iFind一致预期，股价为2026年4月29日收盘价
    风险提示
    上行风险：下游晶圆厂扩产超预期；国产替代进程加速；产品加速导入客户下行风险：下游扩产节奏不及预期；客户验收不及预期；其他系统性风险

微电生理：业绩稳健增长，产品布局与海外拓展结果亮眼

微电生理(688351)
    事件：公司近期发布2025年年度报告：2025年实现营业收入4.65亿元，同比增长12.43%；归母净利润0.51亿元，同比减少1.90%；扣非净利润0.24亿元。其中，单四季度收入达1.28亿元，同比增长4.77%；归母净利润0.09亿元，同比减少11.43%。
    三维电生理手术量国产第一，电生理产品矩阵布局完善
    公司三维电生理手术已覆盖医院1,100余家，累计完成手术超9万例，在国产厂商中排名第一。随着技术的持续创新，公司在国内三维电生理细分市场实现稳步发展，尤其在房颤等复杂心律失常治疗领域表现突出。2025年，公司FireMagicTrueForce一次性使用压力监测磁定位射频消融导管的临床认可度持续提升，已在全国多家中心应用并完成超7,000例射频消融手术。
    此外，公司产品线再获重要突破：FireMagicTrueForce一次性使用磁定位压力监测射频消融导管（压力双弯）、PulseMagicTrueForce一次性使用压力监测心脏脉冲电场消融导管相继获批NMPA。公司参股企业商阳医疗研发的PulseMagicSpiral一次性使用磁电定位心脏脉冲电场消融导管及心脏脉冲电场消融设备亦于2025年上半年获批NMPA，目前已在全国多家医疗中心成功开展三维脉冲电场消融房颤手术；其第二代纳秒脉冲电场消融（nsPFA）系统也于下半年进入创新医疗器械特别审查程序“绿色通道”。随着脉冲产品线的上市，公司正式完成在电生理治疗领域中最具潜力的“电”产品布局，构建起行业内为数不多的差异化产品矩阵。
    锚定全球化战略，深耕国际市场筑牢发展根基
    在国际市场布局方面，公司加速电生理产品海外上市推广与市场拓展，国际化进程取得多项标志性突破。Columbus三维心脏电生理标测系统成功在英国完成首批三维消融手术的商业化应用，标志着国产三维电生理系统在国际高端医疗市场通过了关键验证。IceMagic冷冻系列全套产品已在报告期内陆续获得CE认证并上市，并在德国、巴西、土耳其等国家实现首例商业应用。此外，公司凭借核心产品的技术竞争力、高效的海外注册推进及深耕布局的经销商网络，本年度成功开拓墨西哥、英国、塔吉克斯坦、哥伦比亚等高潜市场。
    随着公司EasyStars高密度标测导管、FireMagicTrueForce一次性使用压力监测磁定位射频消融导管等高值耗材产品在海外市场的推广，公司国际市场营业收入同比增长超40%，其中欧洲、中东及非洲（覆盖部分中亚、东欧国家）、拉美区域呈现高增长态势。
    盈利预测及投资评级：我们预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为5.39/6.64/8.54亿元，同比增速为16.03%/23.19%/28.61%；归母净利润为0.65/1.02/1.58亿元，同比增速为28.07%/56.16%/54.30%。对应EPS分别为0.14/0.22/0.33元，对应当前股价PE分别为168/108/70倍，维持“买入”评级。
    风险提示：电生理集采降价风险；产品放量不及预期风险；新品研发不及预期的风险。

新业务价值增速远超预期，26Q1加仓OCI权益资产

中国人寿(601628)
    投资要点：
    事件：中国人寿公布2026年一季度业绩，公司营收和归母净利润分别同比下降15.3%和32.3%至933亿元和195亿元，归母净资产较年初增长0.5%至5983亿元，新业务价值同比增长75.5%，单季度总投资收益率同比下降0.54pct至2.21%，新业务价值增速远超市场预期，归母净利润同比变化符合市场预期。
    点评：
    1、保险服务业绩在较高基数上保持相对稳定，新业务价值增速显著快于上市同业A.26Q1中国人寿保险服务业绩（保险服务收入-保险服务费用-分出保费的分摊+摊回保险服务费用）为244亿元，在去年同期的较高基数下保持相对稳定（24Q1和25Q1这一数据为116亿元和259亿元），我们认为主要是25年2季度代理人渠道实行“报行合一”政策后费用的优化，从而有效对冲了25Q1利率上行后亏损保单转回导致保险服务费用下降的同比基数。
    B.26Q1中国人寿新业务价值同比增长75.5%，远超其他A股上市同业（26Q1其他A股上市同业的新业务价值同比增速为9%-25%），我们认为其优势一方面在于个险销售人力较去年末实现增加，显示出个险队伍质态的改善，另一方面公司较高价值率的十年期及以上首年期交保费的销售情况理想。
    2、投资收益率阶段性承压，26Q1增配OCI权益资产
    A.截至26Q1末，中国人寿投资资产规模较25年底增长1.7%至7.55万亿。26Q1单季度公司总投资收益率为2.21%，较25年同期下降0.54pct，我们认为这主要是权益市场震荡较大所致，偏阶段性因素。
    B.26Q1末公司其他权益工具投资规模（OCI权益）较25年末增加689亿元，占总投资规模的比重环比提升0.8pct至5.1%，OCI权益比例的提升或有助于公司平抑净利
    润的波动。
    盈利预测与评级：26Q1中国人寿新业务价值增速远超行业的表现体现了公司较强的销售能力，以及渠道和缴费年限的规划能力，我们认为单季度净利润的同比下滑主要是来自于权益市场的阶段性波动。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1265/1522/1776亿元，同比增速分别为-18%/+20%/+17%，2026-2028年每股内含价值为60.1/65.7/71.9元，当前股价对应PEV估值为0.61/0.56/0.51倍，维持“买入”评级。
    风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

公司信息更新报告：联碱装置拖累业绩，吉兰泰天然碱探矿项目开工

中盐化工(600328)
    联碱装置拖累业绩，吉兰泰天然碱探矿项目开工，维持“买入”评级2025年公司实现营业收入113.43亿元，同比-12.02%，实现归母净利润7,394.94万元，同比-85.75%。2025年Q4单季度，公司实现归母净利润1,611.46万元，环比+214.78%。2026年Q1，公司实现归母净利润-1.54亿元，同环比大幅由盈转亏。纯碱价格持续探底，公司子公司中盐昆山装置拖累业绩，现已停产，2026年内或随着装置停产进一步减亏。当前纯碱价格下探至历史底部，我们下调公司2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为
    1.02（-0.50）、2.08（-1.38）、4.59亿元，EPS分别为0.07（-0.03）、0.14（-0.09）、0.31元，当前股价对应PE分别为116.5、57.2、25.9倍，考虑到公司通辽天然碱项目一期或于2027年投产，打开未来成长空间，维持公司“买入”评级。
    中盐昆山联碱装置拖累2025年业绩，2026年Q1多产品下跌致公司深度亏损根据百川盈孚数据，2025年昆山重质纯碱均价为1,503元/吨，同比-35.85%。根据公司公告，中盐昆山2025年H1、2025年全年净利润分别为-1.23、-3.14亿元，随着2025H2纯碱价格下跌，中盐昆山亏损加剧。同时2026年3月27日，因其《安全生产许可证》到期，中盐昆山即日起暂时停产。若中盐昆山持续停产，2026年公司有望减亏。2026年Q1，青海发投重碱均价为1277元/吨，同比-20.58%，环比-0.26%；金属钠均价为14,933元/吨，同比+9.71%，环比-6.67%，纯碱价格处于历史底部，金属钠价格环比下跌，综合拖累公司Q1业绩。
    通辽项目溶采实验进展顺利，吉兰泰天然碱探矿项目开工，公司成长可期根据中盐内蒙古化工公众号报道，目前通辽项目溶采实验已经结束，取得了决定性胜利，通辽天然碱矿核心指标完全达标，矿藏质量达到了大规模工业化开采的“准入”标准，且项自2025年7月起的24个月之内要完成投产，36个月之内实现年产纯碱500万吨的生产能力。另外，4月17日，中盐内蒙古化工吉兰泰天然碱矿探矿普查项目顺利开工，为后续资源详查提供可靠的依据，公司成长可期。
    风险提示：产能出清不及预期、新建项目进展不及预期、原料价格波动风险。

公司信息更新报告：Q1业绩延续高增，“百校计划”推进或驱动持续增长

行动教育(605098)
    2025年业绩稳增，盈利能力显著提升，维持“买入”评级
    公司2025年实现营收8.11亿元（同比+4%），归母净利润3.20亿元（同比+19%），扣非归母净利润2.79亿元（同比+16%），毛利率78.9%（同比+2.8pct），期间费率同比-0.9pct，净利率39.8%（同比+5.2pct），业绩增长主要系大客户战略成果显著，高毛利率的管理培训业务收入占比提升。单Q4公司实现营收2.45亿元（同比+11%），归母净利润1.05亿元（同比+42%），扣非归母净利润0.78亿元（同比+41%）。截至2025Q4，公司合同负债为11.8亿元（环比+1.3亿元、同比+1.0亿元）。公司2025年度拟分配的现金红利总额约2.98亿元，对应股息率4.04%。我们看好“百校计划”及大客户战略推进驱动公司成长，上调2026-2027年、新增2028年归母净利润预测至3.93/4.62/5.44（前值3.49/4.11）亿元，当前股价对应PE分别为18.7/15.9/13.5倍，维持“买入”评级。
    2026Q1业绩增长进一步加速，预收款持续增长积蓄增长动能
    公司2026Q1实现营收1.73亿元（同比+33%），归母净利润0.39亿元（同比+38%），扣非归母净利润0.37亿元（同比+62%），毛利率76.5%（同比+2.8pct），期间费率同比-1.7pct，净利率23.1%（同比+1.1pct），业绩增长主要系大客户战略成效持续显现。截至Q1末，公司合同负债为12.23亿元（环比+0.4亿元、同比+1.8亿元），增长动能持续积蓄。
    多业务指标创历史新高，“百校计划”稳步推进或驱动业务持续增长
    2025年管理培训收入6.79亿元（同比+7%），毛利率83.2%（同比-0.4pct），公司核心课程报到率稳步增长，服务企业家学员规模持续扩大，2025年客户复购率、转介绍率达85%，公司打破新客户家数、新大客户家数、老客户复购家数、集团单日、单月、全年业绩纪录及新人业绩纪录等多项历史纪录。公司持续推进“百校计划”，已成功开设6家分校，另有4家分校正在筹备，分校覆盖区域扩大或驱动业务增长。2025年管理咨询收入1.28亿元（同比-12%），毛利率57.5%（同比+13.3pct），截至2025年末，管理咨询业务预收款达1.01亿元（同比+36%），预收款项高增或预示咨询业务拐点将至。
    风险提示：宏观经济形势变动、行业竞争加剧、关键业务人员流动等风险。

公司信息更新报告：4月销量同比小幅增长，“出海+高端化”共振

长城汽车(601633)
    4月销量同比，海外+高端品牌放量背景下业绩增长可期
    公司发布2026年4月产销快报，实现销量10.63万辆，同比+6.25%。其中哈弗/坦克/魏牌/欧拉/皮卡/海外4月分别实现销量6.03/1.70/0.80/0.37/1.71/5.05万辆，同比分别+6.3%/-11.4%/+65.6%/+106.8%/-2.5%/+56.9%。鉴于行业短期竞争仍偏激烈，我们下调公司2026-2027年业绩预测并新增2028年业绩预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为124.96(-35.0)/157.86(-31.6)/190.60亿元，当前股价对应的PE分别为13.6/10.8/8.9倍，考虑到公司魏牌/坦克/哈弗等2026年新车周期延续，海外市场稳步发展，看好公司长期发展，维持“买入”评级。
    Q1业绩受汇兑损失影响较大，海外业务放量带动单车均价明显提升2026Q1，公司实现营收451.09亿元，同比+12.7%，营收增长主要系量价齐升。具体来看，公司Q1销量达26.91万辆，同比+4.8%，其中魏牌/坦克/海外销量同比分别增长59.4%/2.1%/43.1%，海外销量占比达48.3%，同环比+13.0pct/5.4pct。高端品牌及海外放量带动公司Q1单车均价同比+1.2万元至16.8万元，同时Q1毛利率达18.5%，同环比+0.6pct/+1.2pct。不过，受人民币升值影响，公司Q1财务费用率提升2.8pct至0.2%（2025Q1存在较大汇兑收益），对业绩造成较大拖累。公司Q1归母净利润为9.45亿元，同比-46.0%。
    海外业务持续放量，归元平台新车周期强势开启
    （1）公司大力发展海外业务，目前海外销售渠道已超1500家，并在泰国、巴西等地建立3个全工艺生产基地。产品端，坦克SUV旗下产品已进入30余个国家和地区，具备清晰越野标签和差异化定位，同时魏牌V9X后续也将进入欧亚和中东市场。多措并举下，公司2026年海外销量有望超60万辆；（2）1月，公司发布归元整车平台，兼容燃油、混动、插混、纯电和氢能五种动力，零部件通用率80%，平台化有利于降本、加速新品推出。目前，魏牌V9X已开启预售，定位“AI豪华六座旗舰”，预售价37.18万元起，具备较高性价比。同时，2026款坦克700Hi4-T/Hi4-Z也已开启预售，归元平台新车周期有望带动公司量价齐升。
    风险提示：越野车需求不及预期；新能源车销量不及预期；海外进展不及预期。

长沙银行2025年报&2026年一季报点评：盈利保持韧性，资产质量稳定

长沙银行(601577)
    盈利能力保持韧性，利息净收入增速回升
    长沙银行2026Q1实现营收71.93亿元（YoY+5.64%）、归母净利润22.99亿元（YoY+5.77%），盈利能力保持韧性。其中2026Q1单季利息净收入同比+2.17%，增速环比上升且高于2025年同期。2025年全年净息差为1.85%，同比下降26BP。高基数影响下2026Q1中收同比微降1.56%；投资净收益同比下降24%，公允价值变动净收益正增1.21亿元，同比有较大改善。2026Q1单季PPOP为53.83亿元，同比增长6.10%，增速略低于2025年同期。考虑到实体需求仍有待复苏，我们下调2026-2027年并增加2028年盈利预测：预计2026-2028年归母净利润85.32（原值86.70）亿元/90.15（原值91.71）亿元/95.57亿元，YoY+5.23%（原值5.29%）/+5.66%（原值5.77%）/+6.02%，当前股价对应2026-2028年PB分别为0.45/0.40/0.36倍，维持“买入”评级。
    扩表有待复苏，存贷增速弱于季节性
    2026Q1末，长沙银行总资产为1.32万亿元（YoY+8.58%），其中贷款本金总额6469亿元，同比增长10.03%，增速略低于2025Q1。2026Q1单季总资产增加470亿元，同比下降27%；其中新增贷款352亿元，同比下降18%，反映出信贷投放略低于季节性。2026Q1末存款本金总额为8116亿元，同比增长8.11%，增速环比下降，较2025Q1下降超2pct，或为“存款搬家”的一大印证。
    资产质量稳健，维持高分红属性
    长沙银行资产质量继续表现平稳，2026Q1末不良率1.15%，环比持平，同比下降3BP；关注率为2.90%，环比下降3BP，同比略有上升。拨备覆盖率281.00%，环比基本持平，同比略有下降。2026Q1末核心一级/一级/总资本充足率分别为10.18%/11.45%/14.01%，均环比有所上升，资本“弹药”充足。2025年现金分红比率为22.28%，连续3年维持20%以上，高分红属性凸显。
    风险提示：宏观经济增速下行，监管政策收紧，公司转型不及预期等。

2025年报及26Q1季报点评：双爆款延续，关注品类拓展

世纪华通(002602)
    投资要点
    事件：公司发布2025年报及26Q1季报。2025年公司实现营收379.0亿元，同比增长68%；归母净利润56.1亿元，同比增长362%；扣非归母净利润56.4亿元，同比增长243%。26Q1公司实现营收110.1亿元，同比增长35%；归母净利润20.3亿元，同比增长50%；扣非归母净利润19.8亿元，同比增长47%。公司业绩符合我们预期。
    买量投入加大，管理效率改善。26Q1销售费用率同比大幅跳升8.0pct至43.9%，销售费用绝对值同比增长65%，我们认为系买量费用阶段性增加。财务费用由正转负，大额现金储备产生实质性财务收益。管理费用同比减少45%至2.6亿，效率持续提升。
    出海引擎驱动游戏持续高增。游戏板块2025年实现收入362.37亿元，同比增长73%，其中移动游戏收入占游戏板块89.60%，出海产品是主引擎。《Whiteout Survival》上线三年后再创收入新高，25年中国手游出海榜排名第一；《Kingshot》快速爬坡，25年出海榜排名第三；休闲赛道《Tasty Travels:Merge Game》进入同类前五，《Truck Star》稳步增长，新品管线具备深度。国内方面，《无尽冬日》稳居iOS畅销榜TOP5；《龙之谷世界》上线首日登顶免费榜并冲入畅销榜第8，成为2025年新游中首个在首发首日进入iOS畅销榜TOP10的重磅产品；点点互动《奔奔王国》2025年8月上线后排名稳步提升。
    数据中心业务稳步拓展。深圳数据中心2025年完成物流行业客户拓展，上架率持续提升；上海长三角计算中心已累计交付上万机柜，定位新一代AI算力枢纽，规划数万机柜。汽车零部件业务方面，客户结构已延伸至比亚迪、小鹏、蔚来、问界等新能源主机厂，新能源转型布局清晰。
    盈利预测与投资评级：考虑公司新游推广节奏变化，我们调整2026-2027年归母净利润预期至86.1/105.7亿元（前值为85.9/106.3亿元），并预期公司2028年实现归母净利润124.0亿元，2026年4月30日收盘价对应2026/2027/2028年PE分别为14/11/10倍。我们看好公司买量成本下降持续释放利润，维持“买入”评级。
    风险提示：新游流水不及预期，行业政策风险。

2025年报及2026一季报点评：审慎务实减包袱，分红回购重回报

五粮液(000858)
    投资要点
    事件：公司公告2025年报和2026年一季报。2025年公司实现营收405.29亿元，同比下降54.55%（追溯调整口径，下同）；实现归母净利润89.54亿元，同比下降71.89%；扣非归母净利润88.16亿元，同比下降72.23%；26Q1实现营收228.38亿元，同比增长33.67%，实现归母净利润80.63亿元，同比增长82.57%，扣非归母净利润80.36亿元，同比增长81.92%。
    业绩追溯调整乃审慎务实之举，轻装“健”行更值得肯定。公司25年度营收下滑幅度较大，除行业需求变化外，主因公司主动对2025年业务模式进行梳理，基于谨慎性原则，调整了2025年部分业务收入确认的核算，对利润表和资产负债表影响较大，其中前三季度营收调减了306.38亿元，致使各季度营收同比下滑幅度均在50%以上；对收入确认条件从紧，体现为收入减少而负债增加，2025年末其他流动负债中的“监管商品款项”余额从上年的0大幅增加至263.15亿元，新准则下，商品需完成实际销售方能确认收入。我们认为虽然收入核算变化带来当期表观营收和利润的大幅下滑，但未来公司报表同实际动销表现的匹配度更高。
    品牌位置难撼动，26年开局动销仍占据主动位置。五粮液作为浓香白酒头部品牌，牢固占据高端白酒重要地位，在高端头部品牌实际成交价格转向亲民的背景下，旺季实际消费端动销继续占据主动位置。公司一方面将2025年定位为“营销执行提升年”，另一方面更加明确“一核两擎两驱一新”的核心产品架构，经过各项精细化营销策略的落地实施，2026Q1五粮液进货终端家数同比增长60%，消费者开箱率达到70%，累计动销同比2024年、2025年平均水平增长17%。未来公司将持续立足长期主义，聚焦核心品牌，在保持供需平衡的基础上，集中优势资源投入，突出做大核心单品，巩固在主流市场的占有率。
    重股东回报，分红+回购并进。公司披露2025年度分红预案，拟实施现金分红100.07亿元（含税），同2025年中期分红合计达200亿元，符合三年分红承诺，相较当前不足4000亿市值，其股息率已经超5%。为维护公司及广大投资者的利益，增强投资信心，在保证公司正常经营和长期发展不受影响的前提下，公司推出回购方案，拟回购金额不低于80亿元且不超过100亿元。
    盈利预测与投资评级：基于25年盈利已大幅下修，我们调整2026/2027年归母净利润预测为164.42/183.13亿元（前值225.44/251.22亿元），新增预测2028年为196.66亿元，对应PE为22.9/20.6/19.2x。公司品牌韧性强，下行期主动调整出清，2026年目标务实重点突出，开局增长修复且后续基数较低，高分红和强回购下股东回报提升，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济面影响；需求场景修复低于预期；批价向下等。

2026年一季报点评：Q1业绩实现高增，燃油龙头紧跟行业出海步伐

亚普股份(603013)
    投资要点
    事件：公司发布2026年一季度报告。26Q1公司营收为21.96亿元，同/环比分别+11.23%/-12.73%，归母净利润为1.62亿元，同/环比分别+25.39%/+45.69%；扣非归母净利润为1.55亿元，同/环比分别+21.02%/+42.54%。
    26Q1费用管控强劲&毛利率高增：1）26Q1公司毛利率为16.99%，同/环比分别+1.35/+2.35pct，创继2017Q4以来的阶段新高；2）26Q1期间费用率为7.49%，同/环比分别+0.91/-0.78%。其中，销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.17/+0.28/+0.01/+0.45pct；环比分别-0.16/+0.55/-1.51/+0.33pct。
    海外市场加速拓展，期待产能释放加码业绩：公司紧跟比亚迪、奇瑞等中国OEM出海步伐，2025年完成对东南亚、北非（摩洛哥）、欧洲等新兴市场的深度调研与布局规，并实现海外营收36.06亿元，同比+27.95%。截至2025年，公司在海外布局了9个生产基地和4个工厂技术中心，包含墨西哥、巴西、俄罗斯、美国等国家和地区，均紧邻主要客户所在地。2025年公司部分海外基地仍有空闲产能，随着下游客户在海外市场销量的进一步提升，公司海外业务规模有望进一步扩大。
    收购赢双切入旋变赛道，新能源转型提速：公司于2025年完成对赢双科技54.5%股份的收购。赢双为旋变器龙头企业，旋变器市占率位居国内第一，产品主要用于电动汽车驱动系统，2025年营收为2.36亿元，净利润为0.51亿元。公司为汽车燃油领域的龙头企业，收购赢双可帮助公司加速向新能源赛道转型，并通过公司的全球化知名度和庞大的客户群体深度赋能赢双，在扩大其业绩规模的同时对公司业绩形成积极影响，实现正向闭环。
    2025分红加码投资信心，并授权2026中期分红。2025年公司拟向全体股东每股派发现金股利0.35元（含税），累计派发现金红利1.78亿元（含税）。此外，公司已授权2026年中期利润分配，进一步加大投资者回报力度。
    盈利预测与投资评级：我们维持对公司2026-2027年归母净利润为6.47/7.56亿元的预测；并预测2028年公司将实现归母净利润8.63亿元，当前市值对应2026-2028年PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：全球乘用车行业销量不及预期；公司新产品拓展不及预期；产能爬坡不及预期。

2025年年报&2026年一季报点评：前端试剂业绩优，ADC CDMO订单趋势好

皓元医药(688131)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年度报告和2026年一季度报告，2025年实现营收28.77亿元（+26.7%，括号内为同比增速，下同），归母净利润2.40亿元（+19.0%，受到汇兑损益、资产处置、投资收益、商誉减值等有所影响），扣非归母净利润2.47亿元（+38.1%），销售毛利率47.1%（-0.9pct），销售净利率8.1%（-0.7pct）。26Q1营收7.3亿元（+20.2%），归母净利润0.68亿元（+8.8%），扣非归母净利润0.66亿元（+12.5%），销售毛利率52.4%，销售净利率8.7%。
    后端及ADC一站式CRDMO整体订单提速：公司CDMO后端25年收入8.7亿元（+15.6%），其中创新药CRDMO收入5.9亿元（+20.3%），项目数1049个（+157个）；特色原料药、中间体及制剂CMO收入2.9亿元（+7.0%）。①先行深耕ADC领域，2025年，公司承接ADC项目超过190个，合作客户超1,700家，截至年底已有16个ADC小分子项目完成美国FDA sec-DMF备案，参与了5个BLA申报，拥有5条ADC GMP级别高活产线顺利投产。②在手订单趋势良好、订单结构改善，截至2025年底，小分子在手订单6.7亿元（+30.5%）；26Q1小分子在手订单8.6亿元，连续6个季度环比增长，另有大分子订单超1亿。伴随后续重庆皓元产能逐步稳定、马鞍山生产基地新车间投入运营，提高产能利用率及生产效率，承接广泛XDC药物需求，有望带来更高业绩弹性。
    前端试剂业务营收增速高：公司前端试剂25年收入19.9亿元（+32.8%），毛利率61.9%（-0.3pct，主要系产品结构变化），其中工具化合物和生化试剂收入14.3亿元（+32.0%），分子砌块收入5.6亿元（+35.0%）。①规模化技术和品牌知名度不断加强，截至2025年底，公司累计储备生命科学试剂SKU达14.9万种，其中工具化合物和生化试剂超6.0万种，分子砌块超9.8万种，累积发表的文章超过72,000篇。②本地化部署提升全球竞争力，25年完成英国FC公司收购，通过其在欧洲化学试剂领域的品牌及渠道优势，快速拓展欧洲市场，同时成为海外CDMO业务的重要引流平台。公司25年海外收入11.6亿元（+34.2%），占比营收40.3%，业务具备国际影响力。
    盈利预测与投资评级：由于公司订单需求强且行业景气度向好，我们将公司2026-2027年营收从33.6/40.4亿元上调至35.4/42.9亿元，归母净利润从3.4/4.4亿元上调至3.7/5.4亿元，并预测2028年营收和归母净利润分别为51.6亿元和7.3亿元；2026-2028年对应当前股价PE分别为43/29/22×。考虑公司前端业务顺应产业周期增速快，后端CDMO业务发展潜力大且盈利弹性强，维持“买入”评级。
    风险提示：新品研发及销售推广不确定性风险，国内外市场竞争加剧风险，存货跌价风险，宏观环境风险等。