公司深度报告：民营能源全产业链龙头，产能增长业绩可期

广汇能源(600256)
    民营能源全产业链龙头，产能增长业绩可期
    公司煤炭产能增长潜力可期，销售结构优化、天然气长协交付与煤化工盈利改善释放利润弹性。我们上调2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为39.76/42.89/57.02亿元（原2026-2028年预测分别为25.25/31.82/45.47亿元），EPS分别为0.62/0.67/0.89元，当前股价对应PE分别为10.7/9.9/7.5倍。公司煤炭增量与一体化优势有望持续兑现，维持“买入”评级。
    煤炭业务：富油煤资源优势突出，产能扩张量利提升
    公司煤炭可采储量62.97亿吨，白石湖、马朗煤矿合计核准产能6000万吨/年，露天开采条件及富油气煤资源优势突出。公司保供长协锁量不锁价，有望受益于区域煤价上行。周边煤化工项目带动富油煤需求增长，公司优先保障当地高附加值原料煤供应，地销占比提升推动资源价值兑现。2026H1公司原煤产/销1949.17/2272.52万吨，-27.46%/-8.15%。吨煤价/吨成本/吨毛利324.90/268.11/56.79元，yoy+31.64/+4.46/+27.18元、+10.79%/+1.69%/+91.80%。在建产能方面，东部矿区预计2027H1完成核准产能1500万吨/年，2028年至2029年有望核增至5000万吨/年。2027年有望推进马朗煤矿核增3000-4000万吨/年。
    其他业务：天然气释放盈利弹性，煤化工装置提效及项目建设贡献增量
    天然气方面，2026H1公司天然气产/销量3.64/11.71亿方，yoy+5.68%/-23.05%。公司自产气依托哈密煤化工装置，气化炉更新及检修后负荷恢复有望带动产销改善。贸易气长协若交付顺利，有望增厚下半年利润。煤化工方面，2026H1公司煤化工产品产/销量128.62/121.04万吨，+14.18%/+5.00%。公司原料煤自给支撑成本优势，2026H1业务毛利10.62亿元，同比+59.62%。富油煤高值化利用升级改造项目一期预计2026年10月投产。1500万吨/年煤炭分质分级利用项目仍处前期手续办理阶段。在建项目落地有望带动业务产销量提升。受美伊冲突影响，2026年煤化工业务有望进一步兑现为业绩弹性。
    风险提示：环保政策风险，煤价上涨不及预期，生产安全事故

公司动态研究报告：高速背板连接器新贵，业绩即将进入快速增长期

胜蓝股份(300843)
    投资要点
    AI集群趋势下，高速连接器价值持续提升
    随着全球AI大模型参数的持续增长以及训练推理任务的复杂度增加，数据中心服务器架构呈现出由单机柜向超节点集群方向发展，这对超节点内部各计算单元之间的信号传输效率、通信时延与稳定性等提出了更高的要求，主流网络正全面从400G向800G及1.6T、3.2T时代过渡，进而倒逼高速连接器单通道速率从112Gbps快速向224Gbps甚至更高演进。高速连接器已不再是算力底座的“配套部件”，而是决定算力释放效率、架构迭代灵活性的核心支撑。根据Research Nester的数据，2025年全球高速连接器市场规模为53.7亿美元，2036年将达到127.7亿美元，CAGR为8.2%，成长空间广阔。
    国产高速背板连接器新贵，业绩即将进入快速增长期
    全球高速连接器基本由泰科、安费诺、莫仕等欧美企业占据绝大部分市场份额，在地缘政治和供应链安全的背景下，自主可控和国产替代显得尤为重要。胜蓝股份专注于电子连接器及线缆组件、精密结构件的研发、生产与销售，产品主要应用于数据通讯、消费类电子、新能源汽车等领域。其中数据通讯类业务聚焦AI服务器、交换机、存储阵列整机互连解决方案，核心产品包含224G高速背板连接器、高速线缆模组、MCIO、MINI SAS HD、SLIM SAS、SFF-TA系列、SFP/QSFP/QSFP-DD/OSFP系列光模块笼子（Cage）、高速外部互连线缆（DAC/ACC/AEC）等，2026上半年数据通讯类实现营收1.06亿元（同比+105%），已经成为公司核心增量业务。
    公司224G背板互连方案获Molex Inception官方授权，并且该技术具备向448G平滑升级的技术潜力，公司消化吸收推出了适配超节点的国产替代方案并成功中标国内核心客户某机柜高速线缆部件项目，该项目预计今年下半年开始陆续交付，有望带动公司业绩进入快速增长期。
    UQD、液冷板已有小批量订单，液冷业务蓄势待发
    公司依托在连接器领域的深厚技术积累，自主研发了UQD、液冷板、波纹管、manifold等零组件，目前公司已与台湾地区多个知名散热产品的厂家展开液冷产品的洽谈合作，个别客户已下达小批量订单，实现了液冷产品商业化落地的重要突破。这一进展不仅验证了公司在液冷散热领域的技术实力，也为后续大规模市场拓展奠定了坚实基础。
    盈利预测
    我们看好公司传统连接器业务稳步增长，224G背板连接器以及液冷业务给公司带来较大业绩弹性。我们上调公司盈利预测，预测公司2026-2028年净利润分别为2.45、7.30、11.66亿元，EPS分别为1.44、4.30、6.87元，当前股价对应PE分别为83、28、17倍，维持公司“买入”投资评级。
    风险提示
    连接器下游需求低于预期的风险、市场竞争加剧的风险、国内市场拓展及项目执行低于预期的风险、液冷产品拓展低于预期的风险、与台湾客户合作低于预期的风险、宏观经济下行风险等。

公司深度报告：煤炭盈利边际修复，资源扩容与电力并表贡献增量

恒源煤电(600971)
    煤炭盈利边际修复，资源扩容与电力并表贡献增量，维持“买入”评级
    公司为安徽区域煤炭上市平台，存量矿井产销基本盘稳定，皖北区位优势有助于公司服务华东煤炭消费市场；花草滩煤矿并入补充1/3焦煤资源及产量空间，钱营孜二期并表打开电力业务增量。我们维持盈利预测，预计公司2026—2028年归母净利润分别为6.72/8.08/10.97亿元，对应EPS分别为0.56/0.67/0.91元，当前股价对应PE分别为15.0/12.4/9.2倍。考虑公司煤炭盈利修复、花草滩资源增量及钱营孜二期利润贡献，维持“买入”评级。
    煤炭业务：花草滩补充资源及产能，量价改善推动煤炭盈利修复
    公司主要矿区可采储量约7.08亿吨，核定产能1275万吨/年，花草滩煤矿并入后新增180万吨/年煤炭产能和300万吨/年配套洗选能力，进一步增强资源接续能力。产量方面，2026H1公司原煤及商品煤产量分别为508.69/404.69万吨，同比分别增长6.68%/14.01%。销量与价格方面，受内部供煤合并抵消影响，公司合并口径商品煤销量同比下降1.87%至331.35万吨；吨煤售价回升至775元，2026Q2进一步升至802元。成本方面，2026H1吨煤成本为562元，较2025年小幅上升，但售价涨幅覆盖成本增幅，推动吨煤毛利由2025年的135元提升至214元，2026Q2进一步升至221元。花草滩产量释放及新增产量带来的成本摊薄，有望继续推动煤炭业务盈利修复。
    电力业务：钱营孜二期并表扩大电力规模，矿电协同贡献增量利润
    钱营孜一期、二期合计装机1700MW、权益装机850MW，是公司电力板块的核心资产。钱营孜二期于2025年3月转入商业运营，并于2025年末纳入公司合并报表。2026H1，公司电力业务实现收入7.58亿元、毛利1.85亿元，收入占比提02%，毛利率升至24.41%，已由小体量辅助业务转为实际利润贡献来源。
    钱营孜一期、二期用煤自供保障水平达到80%以上，有助于稳定混煤消纳和燃料供应。随着二期机组稳定运行，电力业务有望成为煤炭主业之外的重要利润补充。
    风险提示：煤价下跌、产能释放不及预期及煤矿安全生产风险。

公司事件点评报告：定增顺利完成，液冷业务有望驶入快速增长车道

金富科技(003018)
    事件
    9月22日晚公司公告：公司以简易程序向郭伟松、西藏瑞华、陈琼阁等5名对象发行股票852.76万股，发行价格35.18元/股，募集资金净额2.95亿元，定增顺利完成。对此，我们点评如下：
    投资要点
    定增顺利完成，液冷业务发展有望加速
    公司此次定增募集资金主要投向：1）金富科技液冷板生产基地项目（1.45亿元）；2）卓晖金属液冷组件改扩建项目（0.45亿元）；3）联益热能液冷组件改扩建项目（1.1亿元）。公司液冷业务目前处于快速发展阶段，现有产能及业务规模尚难以充分满足下游客户订单增长、产品品类拓展及新客户导入需求。此次定增一方面可以补充公司前端切割、精密加工等工艺环节，提升工序自主可控能力，另一方面缓解公司液冷组件产能瓶颈，提高公司订单承接能力。定增项目投产后，公司液冷业务发展有望加速。
    饮料瓶盖龙头，业绩稳步增长
    公司传统主业主要从事应用于饮料、食品等领域用的包装产品研发、设计、生产和销售。深耕瓶盖产品市场超过二十年，公司下游客户包括华润怡宝、景田、可口可乐、燕京集团、达能等行业知名品牌，已成为国内最大的塑料防盗瓶盖供应商之一。公司营收从2021年的6.59亿元增长到2024年的8.92亿元，CAGR为10.61%，对应的归母净利润也从1.21亿元增长到1.41亿元，CAGR为5.19%，业绩整体呈现稳步增长的态势。2025年公司实现营收7.60亿元（同比-14.80%），实现归母净利润1.01亿元（同比-28.56%），业绩有所下滑，一方面是因为部分新生产基地已于2025年投入使用，设备搬迁过程中对公司产能短期有一部分影响，另一方面是因为下游需求波动。2026H1公司包装业务实现营收4.62亿元，同比增长14.12%，毛利率27.81%，同比提高1.90pct，传统主业重回正增长轨道。
    收购卓晖金属、联益热能切入液冷领域，打造第二增长曲线
    公司在夯实传统主业的同时，2026年4月公司以5.71亿元的总交易对价收购卓晖金属及联益热能各51%股权，切入液冷领域，打造第二增长曲线。卓晖金属主营业务为液冷流道管路产品（铜、不锈钢、铝液冷管路组件及配件、波纹管组件等管路产品）的研发、生产及销售，联益热能主营业务为冷板产品（水冷头组件、不锈钢波纹管、铜水冷板、内存条模组）以及分集水器（Manifold）的研发、生产及销售。凭借长期积累的行业资源与，卓晖金属和联益热能已经进入奇宏电子、宝德科技、双鸿电子等液冷领域头部厂商供应体系，并最终服务于北美头部科技客户等终端客户。
    受益于液冷行业需求爆发，卓晖金属及联益热能业绩较好，两家标的公司自2026年4月起并表，2026年第二季度上市公司液冷散热业务实现营业收入2.76亿元、并表的净利润超过4000万元，成为公司业绩增长的重要驱动力。同时这两个公司承诺2026年合计实际净利润不得低于1.1亿元，2027年及2028年累计实际净利润不得低于2.8亿元，三年平均1.3亿元/年。同时约定在标的公司2026年度业绩承诺完成的前提下，上市公司有权启动以现金或发行股份购买资产等方式收购标的公司剩余49%股权。此外公司也在积极扩产能、扩客户（台达、富士康等）、扩品类（光模块液冷板、分集水器等），公司液冷业务有望继续维持高增长。
    盈利预测
    我们看好公司传统主业稳步增长，液冷业务受益于行业爆发以及公司客户和产品优势明显有望率先放量。预测公司2026-2028年净利润分别为2.39、4.14、5.25亿元，EPS分别为0.74、1.28、1.63元，当前股价对应PE分别为61、35、28倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    传统主业下游需求不及预期的风险、液冷需求及市场拓展低于预期的风险、募投项目进展低于预期的风险、市场竞争加剧的风险、宏观经济下行风险等。

精品内容夯实根基，算力扩容打开成长空间

华策影视(300133)
    深耕影视内容二十余年，由传统内容生产向“内容+科技”多元业务延伸。华策影视以电视剧制作发行为起点，通过上市融资与并购整合不断扩大内容版图，目前已形成以精品长剧为基本盘，覆盖电影、版权运营、国际发行、IP衍生、AI应用及算力服务的多元业务布局。近年来公司经营重心逐步由扩大内容产出转向提升内容资产开发效率与经营价值，2026H1虽受剧集项目收入确认周期影响实现营收6.85亿元、同比下降13.22%，但算力、艺人经纪、广告及衍生等高毛利业务表现较好，带动归母净利润同比增长41.98%至1.67亿元，公司由单一影视项目驱动向“内容+科技+IP运营”多轮驱动转型的路径逐步清晰。
    “广电21条”推动行业供给端修复，公司精品长剧、IP运营及短内容布局有望协同受益。政策从创作、审核、排播等环节系统性优化行业机制，适当放宽电视剧集数限制、优化季播及古装剧排播，并通过同步审查、“边审边播、边改边播”等方式缩短审核周期，同时鼓励优秀微短剧进入电视大屏，有望推动长剧供给由“预期修复”逐步进入实际释放阶段。华策具备成熟的精品长剧工业化制作能力和丰富项目储备，《太平年》《低智商犯罪》《家业》等作品持续验证内容能力，并围绕头部IP向文旅、文创、品牌合作及衍生消费延伸；同时积极布局精品微短剧、AI漫剧、AI仿真人剧及互动剧，依托AIGC工作流和长期积累的版权、素材资产，有望形成“长剧造IP、短剧提周转、AI扩供给”的内容矩阵。海外方面，自有渠道矩阵与AI本地化能力进一步扩大长短内容的全球变现半径。
    Token需求持续增长叠加算力供需偏紧，长期订单牵引公司算力业务进入规模兑现阶段。AI应用由集中式训练向Agent、搜索问答、代码生成、多模态内容生成等高频推理场景延伸，持续性Token消耗推动算力需求增长，而高端GPU供给短期仍偏紧，为算力租赁景气提供支撑。公司自2024年开始布局算力，截至2025年底累计投入超过10亿元、建成约8000P智算规模，且均已与头部科技赛道客户签订长期协议；2026H1算力业务实现收入1.60亿元，同比增长184.03%，收入占比提升至23.41%，已成为公司第二增长极。公司进一步拟采购不超过33亿元服务器，对应约2.9万P、5年期云算力需求，项目完成后总算力规模有望提升至约3.7万P；“贸易+云服务”双轮驱动叠加“订单先行、以销定采”模式，有望降低算力闲置风险并持续贡献收入和现金流，同时以算力链接科技资源，进一步反哺AI内容生产。
    盈利预测及投资建议：考虑到“广电21条”推动行业供给环境边际改善，公司长剧项目储备丰富，核心内容业务有望逐步修复；同时，公司持续拓展精品微短剧、AI短剧、IP衍生及海外发行等业务，叠加算力业务进入规模化经营阶段，有望打开新的收入与利润增长空间。盈利能力方面，伴随影视项目结构优化、IP长周期运营能力提升以及算力等高附加值业务收入占比提高，公司整体毛利率及利润率有望稳步改善。基于审慎假设，我们预计公司2026~2028年营业收入分别为30.24、33.49、36.54亿元，同比增长6.91%、10.73%、9.12%；归母净利润分别为3.51、4.11、4.75亿元，同比增长83.72%、16.92%、15.72%。公司传统内容主业有望迎来修复，AI、短剧、海外及算力业务共同贡献增量，成长逻辑逐步由单一影视项目驱动向“内容+科技+IP运营”多轮驱动转变。基于此，维持“买入”评级。
    风险提示：影视项目表现不及预期风险、算力业务拓展不及预期风险、微短剧及AI内容商业化不及预期风险、海外业务拓展及内容监管风险等。

把握区域红利，发力科创及财富

财通证券(601108)
    投资逻辑
    财通证券是浙江唯一省直属券商，排名居行业二十位左右。公司坚守“科创型财通”首位战略，且以排名领先的资管业务为特色。
    分业务条线来看：
    1)资管业务：公司通过财通证券资管（全资）及财通基金（持有40%）开展大资管业务。财通资管具备公募牌照，非货公募管理规模居券商资管第二。财通基金权益类基金业绩及表现突出，19只主动权益基金近一年收益率超100%，上半年末含权公募规模较年初增长442%。26H1财通资管及财通基金合计对财通证券利润贡献度近20%，含“基”量较高，是公司利润增长的重要支撑。
    2)股权投资：公司地处创新活力度较高的浙江省，股权投资业务受益，通过全资子公司财通资本和财通创新开展股权投资业务。2025、26H1财通资本投资项目为53、48个，26H1有85%以上的资金投向硬科技赛道，历史已投放项目进入收益兑现期，财通资本净利润同比大增904%。财通创新已形成“投管退”的良性循环，投资科创型项目占比100%，投资的知名项目超聚变数字技术在IPO过程当中。26H1股权子公司利润贡献度为16%，在业内领先，浙江本土科创企业储备充足，预计未来有更多项目能够兑现收益。
    3)经纪业务：公司131家营业部中有102家位于浙江省，享受区域红利。26H1末，公司客户资产规模突破1.1万亿元，较年初增长10%。财富管理转型方面，着力打造财赢“富”系列FOF核心产品线，系列产品管理规模较2025年末增长40%。
    4)投资业务：金融资产规模自2021年的480亿元增长至26H1末的869亿元。从结构来看，交易性金融资产占比最高，26H1为55%；债权OCI占比其次，26H1为33%；权益OCI占比逐步提升，26H1为4%。交易性金融资产中，权益类、固收类占比各一半左右。公司自营均衡布局股、债、ETF、REITs、可转债及衍生品投资品类，整体保持稳健盈利的导向。
    盈利预测、估值和评级
    预计26-28年公司实现营收80/86/92亿，同比增速16%/8%/7%，归母净利润32/36/39亿，同比增速23%/12%/9%，BPS为8.53/9.08/9.67元。公司地处经济发达、企业活力较高的浙江省，财富管理、股权投资、资产管理等业务长期收益，给予26年1.2倍PB，对应目标价10.24元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济失速；权益市场大幅下行；基金行业政策趋严；可转债到期无法兑付。

公司深度报告：煤电铝一体化纵深推进，资源禀赋重塑盈利中枢

电投能源(002128)
    煤电铝一体化韧性凸显，白音华注入打开成长空间，维持“买入”评级
    公司煤炭盈利稳定，铝业务量利齐升，双基地扩容进入业绩兑现期。公司已形成霍林河、白音华双基地煤电铝一体化平台。白音华煤电注入扩大煤炭和电解铝资产规模，扎铝二期投产带来绿电铝产能增量。鉴于公司期间费用及部分业务成本有所抬升，我们下调公司2026-2028年盈利预测，预计公司2026—2028年营业收入分别为474.66/520.42/556.90亿元，归母净利润分别为107.43/119.53/126.12亿元（前值112.41/127.84/139.03亿元），对应EPS分别为3.44/3.82/4.03元，当前股价对应PE分别为8.1/7.3/6.9倍。公司煤炭业务高长协比例盈利稳健，铝业务产能释放利润兑现，维持“买入”评级。
    煤炭业务：区域消纳稳定销量，长协与低成本支撑高盈利延续
    2026年公司煤炭核定产能增至6300万吨/年。公司煤炭以褐煤为主，主要作为动力煤销售，客户涵盖电厂、供热及煤化工企业。自有电厂及集团客户提供稳定需求，集团内煤炭销售以同类业务市场价格为基础定价，降低关联销售低价让利的风险；对外销售依托通霍线、锦白线覆盖吉林、辽宁等市场，具备运距和运力优势。高长协比例有助于减弱市场煤价短期波动对公司售价的影响。
    电力业务：煤炭消纳与电解铝升量的关键保障，绿电铝转型的资源基础
    公司在霍林河、白音华两大基地配套煤炭、自备电源和电解铝产能，形成“以煤发电、以电炼铝、以铝带电、以电促煤”的循环模式。2026H1公司新能源装机提升至738.37万千瓦较2023年增长62.0%；火电及自备电源则保持稳定运行，在保障铝端连续生产用电需求的同时实现自产煤就地转化。新能源扩张主要支撑铝端绿电供给，为公司煤电铝产业链绿色转型提供资源基础。
    铝业务：扎铝二期放量叠加铝氧价差维持高位，2026H2盈利弹性值得期待
    国内电解铝产能利用率接近满产，新增供给有限，对铝价形成支撑。白音华40.53万吨/年电解铝产能注入、扎铝二期35万吨/年绿电铝项目投产，使公司电解铝产能提升至161.53万吨/年。2026年7月以来铝价高位、氧化铝价格维持低位运行；扎铝二期于6月底全容量投产，2026H2将贡献更完整的产量；在铝氧价差维持较高水平的预期下，新增产量有望进一步增厚铝业务利润。
    风险提示：国际能源价格异常下行，煤价上涨不及预期，生产安全事故。

公司深度报告：大单品拾阶致高阶，并表花知晓开启多品牌新章

珀莱雅(603605)
    渠道筑基、大单品立势，多品牌矩阵持续兑现，维持“买入”评级
    珀莱雅为国货美妆龙头公司，历经线上化转型与大单品战略期，已进入品牌心智深化与新增长探索阶段。主品牌大单品持续迭代、高价系列拓宽价格带，多品牌矩阵持续兑现，花知晓并表补强年轻彩妆版图；叠加渠道端自播替代达播带来的利润回补，公司成长空间有望进一步打开。我们维持盈利预测不变，预计公司2026-2028年归母净利润为19.20/18.04/20.15亿元，对应EPS为4.85/4.56/5.09元，当前股价对应PE为11.1/11.8/10.6倍，维持“买入”评级。
    高端化拓展价格带，大单品复利提升效率，主品牌增长“拾阶而上”
    主品牌进入成熟阶段，公司围绕价格带与经营效率双向“拾阶”：高端系列上探价格带、提升单客价值，大单品迭代夯实产品力和用户基础，增长重心由流量扩张转向效率提升。（1）高端化：能量、蕴白等系列带动价格带上行，承接老客升级并拓展高线客群，高客单价产品占比提升为毛利及投放留出空间；（2）大单品：红宝石、源力等成熟大单品进入新一轮迭代，延续既有功效心智和用户基础，减少重新教育和拉新投。两条路径协同有望推动主品牌增长提质。
    多品牌核心在集团能力复用，花知晓打开外延增长路径
    彩棠、Off&Relax已验证“子品牌专精细分赛道、集团补齐商业化能力”的路径，公司研发、供应链、数字化及渠道能力可跨品牌共享，降低新品类试错成本并缩短成长周期。花知晓自2026年6月并表后，多品牌模式进一步从内生孵化走向“内生+并购”，若集团资源协同逐步落地，有望持续贡献第二增长曲线。
    自播提效叠加货架复购，渠道结构优化有望回补盈利
    抖音流量红利趋弱、达人流量成本上升，公司提高自播占比、降低达播依赖，自播ROI明显高于达播，有助于节约佣金并降低获客成本；同时天猫等货架电商依托会员与复购支撑日销，推动流量经营由外采向自营、由一次性转化向用户沉淀转变。自播提效与货架复购优化渠道结构，有望对冲投放通胀、增强盈利韧性。
    风险提示：消费意愿下行、新品推出不及预期、市场竞争加剧。

高端产品放量传统CCL涨价，业绩持续兑现

生益科技(600183)
    事件：公司发布26年中报，26年上半年实现营业总收入190.26亿元，同比增长50.05%；归属母公司股东的净利润32.87亿元，同比增长130.42%；扣除非经常性损益后的归属母公司股东净利润29.08亿元，同比增长110.99%。
    公司Q2价、量齐升，产品结构优化，共驱业绩高速增长。公司26Q2单季营收108.85亿元，环比增长33.69%，归母净利润21.29亿元，环比增长83.82%，Q2单季度毛利率升至32.63%，环比增长4.53pct。公司26年上半年销售覆铜板8714.01万平方米，同比增长14.24%，粘结片11574.88万米，同比增长12.43%，印制电路板97.18万平方米，同比增长23.07%。公司Q2业绩增长迅猛，CCL业务量价齐升：AI服务器及数据中心交换机带动高层数板、高阶HDI及封装基板需求快速增长，公司高端产品方面出货增加，产品结构优化；传统CCL业务进入涨价周期，价格传导顺利，带动整体盈利能力显著提升。
    PCB业务加速增长有望延续，高端产能持续扩充。公司持续深化高端市场开拓，推进新客户认证与开拓，稳步实现高端产品放量，1.6T交换机配套产品进入小批量量产阶段；800G光模块PCB已批量生产，出货规模逐步提升，1.6T光模块PCB已打样测试中。公司东莞智能算力中心高多层高密互连电路板项目一期2026年正式投产并进入产能爬坡期，项目二期2026年第二季度投入使用；吉安智能制造高多层算力电路板项目计划分两阶段实施，每阶段各年产35万平方米，其中第一阶段计划于2026年下半年试生产。
    盈利预测与投资建议：预计2026-2028年营业总收入分别为441.54、642.91、790.90亿元，同比增速分别为55.30%、45.61%、23.02%；归母净利润分别为69.73、102.56、137.15亿元，同比增速分别为109.16%、47.07%、33.74%，对应26-28年PE分别为48X、33X、24X，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

教辅主业积极稳固，加速培育教育科技新增长点

世纪天鸿(300654)
    事件回顾
    2026年8月26日，公司发布2026年半年报，2026H1，公司实现营业收入1.56亿元，同比增长0.41%；归母净利润-15.46万元，同比下滑105.61%。2026Q2，公司实现营业收入0.55亿元，同比增长4.53%；归母净利润-561.05万元，同比下滑125.49%。
    事件点评
    收入端：图书零售市场承压拖累主业表现，多维拓展有望推动后续修复。受图书消费需求偏弱及行业竞争加剧影响，2026H1图书出版市场整体承压。根据中金易云监测数据，上半年图书市场码洋为421.96亿元，同比下降9.87%，行业景气度下行对公司业务形成一定拖累，2026H1公司核心教辅图书业务实现收入1.32亿元，同比下降2.07%。面对行业压力，公司正从产品、区域及渠道多维推进调整：一方面持续完善产品体系，推出《人工智能》通识教材等新品，并积极拓展新增区域市场，扩大业务覆盖；另一方面加快电商及线上销售渠道建设，提升终端触达能力。我们认为，随着新品放量、区域市场拓展及渠道结构优化，公司教辅业务下行压力有望逐步缓解。
    利润端：主业盈利承压带动毛利率回落，渠道及新业务投入阶段性抬升费用率。2026H1，公司综合毛利率为35.26%，同比下降1.37pct，主要受核心教辅图书业务盈利能力下滑影响，其毛利率同比下降2.70pct至33.29%。费用端，公司期间费用率为37.77%，同比提升0.59pct，其中销售/研发费用率分别为22.68%/2.84%，同比分别提升1.43/0.61pct。我们认为，销售及研发费用率提升主要与公司持续拓展线上及新增销售渠道、加大教育科技等业务投入有关，短期虽对利润形成一定压力，但有望支撑渠道结构优化及新业务培育。
    标杆AI教育产品实现区域级平台化落地，看好教育科技业务打开新增量。公司持续推进“AI+教育”业务落地，在既有教辅内容、教研能力及学校渠道基础上，逐步形成数字化资源平台及教学智能体等产品矩阵。其中，以“小鸿助教”为代表的智能体产品已由校级应用进一步向区域级场景拓展，2026年3月，北京市通州区正式启用基于“小鸿助教”打造的“研研助教”，围绕助教、助学、助研、助评等教学环节实现体系化应用。目前公司技术服务业务体量仍较小，2026H1实现收入约0.02亿元，后续伴随相关产品逐步迈向规模复制，我们认为“小鸿助教”等产品有望在更多区域实现落地，并与公司既有教材内容、学校客户及渠道资源形成协同，推动技术服务收入加快放量，逐步形成传统教辅业务之外的新增长动能。
    投资建议
    我们预计公司2026~2028年营业收入为5.51/5.90/6.40亿元，归母净利润为0.27/0.35/0.45亿元，对应EPS为0.07/0.10/0.12元。按2026年9月28日收盘价计算，对应PE为126/96/76倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    学龄人口下滑风险，新业务拓展不及预期，AI产业发展不及预期。

收入高增延续，关注平台化运营与产品兑现

恺英网络(002517)
    事件
    公司发布2026年半年报，2026H1实现营业收入47.97亿元，同比增长86.06%；归母净利润14.28亿元，同比增长50.34%；扣非归母净利润11.67亿元，同比增长24.31%。经营活动现金流净额14.63亿元，同比增长98.66%，回款同步增长。
    投资要点
    Q2扣非利润增长提速，主营经营表现较Q1改善。2026Q2实现收入25.75亿元，同比增长110.20%、环比增长15.94%；归母净利润6.48亿元，同比增长49.98%、环比下降17.01%；扣非归母净利润6.21亿元，同比增长46.95%、环比增长13.89%。Q2归母利润环比回落与扣非利润环比增长并存，主要因Q1较高的非经常性收益导致，一季报已披露债务重组及仲裁相关收益。我们认为，扣非口径更能反映当期经营变化，Q2收入与扣非利润同步增长，显示主营业务增长动能增强。
    推广与分成成本影响利润释放，Q2销售费用率环比回落。公司将营业成本和销售费用增长分别归因于对外分成费、市场推广费增加。Q2销售费用率为35.59%，较Q1的43.47%下降7.88个百分点。我们认为，推广投入对当期盈利形成压力，但收入增长快于推广费用的季度变化，提供了观察运营效率改善的积极信号。后续利润弹性取决于产品留存、付费持续性及投放回收情况；若存量用户贡献延续、推广强度趋稳，收入增长有望进一步传导至利润端。
    用户平台拓展变现路径，多元产品布局提供后续观察窗口。半年报披露，游戏盒子围绕传奇用户向社区、直播、数字交易及云服务延伸，产品布局包括《三国：天下归心》《斗罗大陆：诛邪传说》《盗墓笔记：启程》等。我们认为，平台业务的核心价值在于沉淀垂类用户，并通过内容与服务提高用户复访和交叉转化，若形成稳定的自有流量循环，有望增强长期经营韧性。
    投资建议与盈利预测
    我们认为，本次业绩的核心看点是收入扩张延续、Q2扣非利润增长提速，以及用户平台对长期运营能力的支持。建议关注公司后续产品兑现及推广效率改善。我们预测公司2026-2028年实现营收78.22、85.42、95.88亿元，同比+46.9%、9.2%、12.24%；实现归母净利润26.46、30.48、36.28亿元，同比+39.01%、15.20%、19.02%。维持“买入”评级。
    风险提示：
    游戏流水及用户留存不及预期；新品上线或商业化不及预期；买量成本上升；IP授权及诉讼风险；游戏行业监管变化等。

2026年中报点评：收入与毛利率稳健增长，资本运作聚焦卫星通信与高端MLCC

信维通信(300136)
    报告摘要
    事件：2026年上半年，公司营业收入（40.32亿元，+8.88%），归母净利润为（1.51亿元，-6.99%），扣非归母净利润（1.41亿元，+22.05%），毛利率（19.99%，+1.38pcts），净利率（3.73%，-0.55pcts）。
    泛射频领域上游供应商，覆盖消费电子、卫星通信、智能汽车等领域
    信维通信是A股泛射频领域代表企业，以材料科学平台为底座，围绕天线及模组、无线充电模组、EMI/EMC器件、高精密连接器、声学器件、汽车互联产品、被动元件等产品，为全球知名科技企业提供“材料—零部件—模组”的一站式解决方案。
    公司注重研发投入，积极培育第二增长曲线，打造技术驱动型企业，逐步实现从消费电子到“消费电子+卫星通信+智能汽车+N”多业务发展阶段的跨越，推动公司的可持续发展。
    收入与毛利率稳健增长，汇兑损益短期压制净利润表现
    2026年上半年，公司营业收入（40.32亿元，+8.88%）和毛利率（19.99%，+1.38pcts）重回增长通道。分地区看，境外（外币结算）收入（27.44亿元，+14.49%）和毛利率（21.17%，+1.70pcts）显著增长，境内（人民币结算）收入（12.87亿元，-1.42%）小幅下降，毛利率（17.46%，+0.43pcts）有所提升。境外收入占比（68.07%，+3.33pcts）显著增长，仍为公司主要增长引擎。盈利指标方面，归母净利润（1.51亿元，-6.99%）小幅下降，净利率（3.73%，-0.55pcts）下滑，主要系报告期内汇率变动导致汇兑损失（0.58亿元，较去年同期增长0.57亿元）显著增长，扣除汇兑损益影响后的归母净利润同比增长28.27%；扣非归母净利润（1.41亿元，+22.05%）则显著增长，主要得益于主业收入与毛利率改善；归母净利润增速弱于扣非，主要是上年同期归母基数中包含较多政府补助、处置金融资产等非经常性收益，本期该类收益显著减少。
    分季度看，2026Q1公司营业收入（19.92亿元，+14.31%）和归母净利润（1.05亿元，+35.35%）均实现增长；2026Q2营业收入（20.40亿元，+4.06%）小幅增长，归母净利润（0.46亿元，-45.89%）降幅较大。
    我们判断，公司收入和毛利率的稳健增长主要受益于消费电子主业的经营韧性、北美卫星终端客户的持续放量，以及端侧AI带来的射频前端、天线模组单机价值量提升；上半年归母净利润的同比下滑主要受汇兑损失集中确认所致，属于阶段性影响，扣非口径的归母净利润仍延续增长态势。
    费用管控整体稳健，研发投入维持较高水平
    费用方面，2026年上半年，公司三费费用率（7.87%，+1.10pcts）有所提升，主要系汇兑损失增加导致财务费用（0.84亿元，较去年同期增长0.57亿元）增加，由于财务费用基数偏低，汇兑损失的增量对财务费用率扰动明显，财务费用率（2.09%，+1.34pcts）提升较大。销售费用（0.35亿元，+7.73%）和管理费用（1.98亿元，+4.04%）虽有所增长，但其增速均低于同期营收增速，销售费用率（0.86%，-0.01pcts）和管理费用率（4.92%，-0.23pcts）稳中有降。剔除财务费用波动后，公司费用管控整体稳健。
    研发投入方面，2026年上半年，公司研发投入总额（3.14亿元，-2.74%）及其占营业收入的比例（7.80%，-0.93pcts）有所回落，但仍维持较高水平。公司持续加强对高分子材料、陶瓷材料、磁性材料、散热材料等基础材料和相关基础技术的研究，进一步提升公司核心材料技术能力。公司已在中国深圳、北京、上海、常州、绵阳、美国库比蒂诺、日本新横滨/筑波/大阪等地设立多个技术研究中心，不断引入全球高端技术人才。截至本报告期末，公司累计申请专利5687项。我们判断，公司长期维持较高研发强度，持续的研发布局虽在过去阶段对利润形成一定压制，但当前技术储备为多业务布局储备了技术动能，是后续盈利改善与第二曲线成长的基础。
    经营性现金流有所回落，回款质量仍处于健康水平
    现金流方面，2026年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额（4.40亿元，-59.18%）同比有所回落，主要系报告期与上年同期相比购买商品现金流出增加所致；但是，公司销售商品、提供劳务收到的现金（48.78亿元，+6.13%）实现增长，收现比为120.97%，回款质量仍处于健康水平。
    公司报告期内重点业务板块进展情况
    ①商业卫星通信：布局有源相控阵天线、高频高速连接器、精密射频结构件等核心产品，已导入两家北美头部低轨卫星运营商，并稳定批量交付。
    ②智能汽车：自研4D毫米波雷达阵列天线已批量导入多家海内外车企；透明天线技术联合海外客户持续攻关，面向6G及智能座舱前瞻布局。
    ③高端MLCC：聚焦AI芯片、服务器、车载三大高端赛道，多款料号稳定量产，大尺寸超高容产品完成核心技术验证。
    ④高速连接器：自研低Df介电新材料在卫星通信及智能汽车领域持续放量，机器人专用小型化高集成连接器完成原型开发。
    ⑤无线充电及UWB：Qi2.0及车载大功率方案获客户认可，并拓展至工业设备及机器人场景，UWB配套智能车钥匙及智能家居，订单规模有望稳步增长。
    收购益阳电科，高端MLCC业务并表
    2026年8月，公司公告，公司全资子公司益阳信维拟以现金11亿元收购益阳电子科技55%股权，交易完成后，其持股比例升至70%并纳入公司合并报表。
    益阳电子科技是一家专注于高端片式多层陶瓷电容器（MLCC）研发、制造与销售的高新技术企业。依托信维通信全球化研发与产业平台，益阳电子科技聚焦消费电子、AI算力、智能汽车等赛道，已实现多款超高容值产品稳定量产，正快速打通全球高端MLCC市场。消费电子端，产品已通过国内头部科技企业认证并实现批量出货；汽车电子端，车规级专线稳定运行，正加速切入海外车企供应链；AI算力端，相关产品已进入海内外重点大客户验证阶段。
    我们判断，通过控股权收购，公司有望加速高端MLCC产能释放，更好匹配全球客户日益增长的高端元器件需求。
    定增项目聚焦卫星通信、智驾和散热，达产后年收入接近200亿元
    2026年3月，公司披露定增预案，拟募集资金总额不超过60亿元，扣除发行费用后全部投向商业卫星通信器件及组件项目、射频器件及组件项目、芯片导热散热器件及组件项目三大方向。
    本次发行募投项目均围绕公司现有主营业务展开，在商业卫星通信领域，公司将在已实现批量供货的高频高速连接器基础上，进一步拓展阵列天线及模组等新产品；在射频器件领域，公司以毫米波雷达天线组件为发力点，深入布局智能汽车自动驾驶赛道，把握智能网联汽车自动驾驶技术升级带来的历史发展机遇；在芯片导热散热领域，公司将由器件供应商向解决方案提供商升级，通过拓展TIM材料业务，提供“TIM+散热器件”组合方案以增强客户粘性。
    公司在后续发布的定增说明书中披露，三大项目分三期投资建设，分别于第一年、第二年及第三年投入，项目自第二年开始投产，第六年达产比例爬坡至100%。三大项目完全达产后，首年预计可新增收入约200亿元，税后利润约24亿元。
    本次定增已于2026年5月27日正式取得证监会同意注册的批复。我们判断，本次定增有望通过规模化生产摊薄成本、突破产能限制、保障对高端产品与前沿技术的持续投入，随着卫星通信、智能驾驶与AI散热需求的持续释放，三大募投项目所产生的收入和利润有望逐步兑现，驱动公司“第二增长曲线”快速成长。
    盈利预测与投资建议：
    近几年公司财报未拆解各细分业务的具体收入和毛利率，仅按照地区（境外和境内）进行拆分，故参考公司过去几年境外和境内两个市场的收入和毛利率，对公司未来三年两大业务的收入和毛利率进行预测，具体如下：
    1、境外：境外业务收入是公司的主要收入来源，在商业卫星通信、智能汽车领域已实现对海外客户的批量供货，同时在芯片散热、高端MLCC等方向具备潜在的增量空间，预计未来三年收入整体保持平稳增长，毛利率有望随产品结构优化实现稳中有升。
    2、境内：境内业务收入在过去两年保持30%以上的高速增长，随着商业航天、集成电路等产业对于核心部件的国产化需求持续升温，预计未来三年境内业务收入保持高速增长，毛利率有望随产品结构优化实现稳中有升。
    我们认为，公司是A股稀缺的“射频+卫星通信+高端MLCC”全栈布局标的，短期业绩波动不改长期成长逻辑，具体投资建议如下：
    1、商业卫星通信作为第二增长曲线的核心，已导入北美头部低轨卫星运营商并稳定交付，叠加定增募投产能储备，订单有望持续放量；
    2、高端MLCC并表后产能爬坡，叠加国产替代与AI服务器、车载需求共振，有望贡献显著利润增量；
    3、消费电子主业在端侧AI驱动下，天线、无线充电、连接器单机价值量持续提升，公司盈利质量有望持续改善。
    建议重点关注公司净利润的持续改善、MLCC并表后的利润贡献、定增项目的建设与产能释放节奏以及卫星通信订单的兑现情况。
    基于上述观点，我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为105.17亿元、126.64亿元和154.25亿元，归母净利润分别为9.28亿元、12.41亿元和16.80亿元，EPS分别为0.96元、1.28元、1.74元。首次覆盖，给予“买入”评级，当前股价分别对应2026-2028年55倍、41倍、30倍的PE。
    风险提示
    汇率大幅波动带来的汇兑损失风险；商业卫星通信订单交付及放量节奏不及预期；高端MLCC整合、产能爬坡及北美大客户验证进度不及预期；募投项目建设及达产进度不及预期；商誉减值风险。

AEC高速铜缆+光学器件，助力数通业务高速发展

瑞可达(688800)
    投资要点
    营收稳增利润调整蓄势。2026H1，公司实现营业收入15.48亿元，同比增长1.51%，经营整体稳健。其中主营业务收入15.15亿元，同比增长0.92%。分渠道看，内销表现亮眼，实现收入13.71亿元，同比增长8.39%，本土市场成为核心增长引擎；外销受外部环境影响实现收入1.43亿元，同比有所回落，公司正积极完善海外布局。利润端，实现归母净利润1.11亿元，同比下降29.36%。
    技术领先，多领域布局优势显著。公司掌握板对板射频连接器、板对板高速连接器、高压大电流连接器、换电连接器、高密度混装连接器、车载同轴连接器、车载以太网连接器、液冷超充、数据中心高速铜缆等多项核心连接技术，构建了覆盖多应用场景的核心技术矩阵，高压连接器、换电连接器、车载智能网联连接器、5G板对板射频连接器等核心产品性能处于国际领先或国内领先水平，为下游企业实现技术突破创造了有利条件。5G通信领域，公司多款板对板射频连接器突破国外连接器企业在4G时代的专利封锁，助力国内通信主设备企业提升5G通信基站AAU国产化率，产品已全面服务全球主要通信设备制造商和通信系统制造商；5G连接器已完成高频率（RSMP-F）、高功率（RSMP+）、低互调（RSMP-MP）的全面迭代升级，浮动一体化SCC型连接器和毫米波连接器可充分满足5.5G基站的各类应用需求，目前已与中兴通讯、三星、爱立信、诺基亚等客户在5.5G领域开展深度合作，多个项目获得定点。AI与数据中心通信领域，公司连接系统作为核心基础产品，可为AI系统提供全场景解决方案，产品矩阵涵盖高速数据传输（400G、800G、1.6T的I/O有源及无源铜缆连接产品AEC、ACC、DAC等）、光通信（FAU等各类光连接器）、电源电力传输（POWERWHIP和BUSBAR等）、PCIE协议传输（MCIO、GENZ等）、UQD冷却连接解决方案等系列品类，同时持续推进高速背板系统、BP线缆系统、CABLETRAY系统的研发和创新；其中自主研发的AEC高速铜缆产品具备支持400Gbps/800Gbps及更高速率、低信号衰减、抗电磁干扰、高密度连接、即插即用等特性，正逐步推向市场。新能源汽车领域，公司拥有全系列高压大电流连接器及组件、换电系列连接器、智能网联系列连接器、CCS、交直流充电枪、液冷充电枪等产品，已取得国内外知名汽车整车企业和汽车电子系统集成商的供货资质并实现批量供货；公司为主流客户独创的换电连接解决方案，解决了新能源汽车整车换电的技术难题，随市场认可度持续提升，将为下游新能源汽车企业提升差异化竞争能力持续赋能；自主创新研发的车载智能网联产品包含FAKRA、mini-FAKRA、HSD、车载以太网连接器、车规级Type-C接口、板对板浮动高速连接器等，主要应用于智能驾驶、智能座舱、信息娱乐等车载系统。人形机器人领域，公司可为客户提供全面丰富的产品及解决方案，覆盖电源连接、运动及运动控制连接、视觉与感知连接、旋转连接、高速大脑及域控连接、无线连接七大场景并配套相应结构部件，全方位适配人形机器人的多元连接需求。
    高速铜缆+光器件"协同的互联产品矩阵加速落地。报告期内，公司完成对苏州瑞创增资控股，增资后持股比例达60.6061%并取得3名董事推荐权，进一步强化高速铜缆业务控制权与协同效应。苏州瑞创产业化进展显著：单通道112G/224G已实现稳定传输并进入头部云服务商供应链，400G/800G AEC产品逐步批量交付且产能持续爬坡，1.6T产品已送样北美客户，PCIe MCIO、DA-CEM等高速内线产品开启小批量交付，448G通道产品技术储备同步推进，泰国生产基地按计划建设，全球化产能布局有序展开。同时，公司积极延伸至无源光器件领域，重点布局光纤连接器研发制造，对接下游光模块厂商需求，构建"高速铜缆+光器件"协同的互联产品矩阵。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入41/102/199亿元，归母净利润3.1/10.3/25.4亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    产业集中度较高风险；市场竞争加剧风险；技术迭代风险；成本持续上升风险；存货跌价风险；主要原材料价格上涨风险。

2026年中报点评：军贸放量推动毛利率新高，大额关联交易展现增长信心

国睿科技(600562)
    报告摘要
    事件：公司8月25日公告，2026H1实现营收(17.27亿元，+0.33%),归母净利润(2.93亿元，-16.20%),毛利率(43.82%,+2.54pcts),净利率(16.91%,-3.37pcts)。26Q2实现营收(12.19亿元，同比-10.20%,环比+140.25%),归母净利润(2.16亿元，同比-21.33%,环比+179.57%),毛利率(46.76%,同比+6.28pcts,环比+10.01pcts),净利率(17.72%,同比-2.43pcts,环比+2.75pcts)。
    背靠电科14所，雷达装备技术水平国内领先。公司是电科14所下属上市平台，聚焦于“雷达装备业务”、“工业软件及智能制造业务”及“轨交业务”的布局和发展。在防务雷达及其他雷达整机方面，公司以子公司国睿防务及南京恩瑞特为业务主体；在工业软件领域，公司依托国睿信维提供综合解决方案。公司立足“军工电子主力军、网信事业国家队、国家战略科技力量”的定位，聚集雷达装备及相关系统、工业软件及数字化解决方案等朝阳产业，以新一代网络信息技术为核心驱动力，促进工业互联网技术与高端装备制造相融合，提升雷达装备及相关系统的数字化、智能化水平；利用自主工业软件、大数据技术，构建数字化应用生态，实现“产业数字化、数字产业化”目标。
    雷达装备产品结构优化显露成效，26H1营收及毛利率创下历史新高。
    公司8月25日公告，2026H1营收（17.27亿元，+0.33%）略有增长，创下历史新高，主要系雷达整机与相关系统产品交付良好，收入保持平稳，归母净利润（2.93亿元，-16.20%）明显下降，主要系应收账款坏账损失（1.76亿元，去年同期1.18亿元）大幅增加所致，毛利率（43.82%，+2.54pcts）创下历史新高，主要系高毛利雷达整机与相关系统产品收入占比提升，营业成本下降所致，净利率（16.91%，-3.37pcts）有所下降。
    26Q2实现营收（12.19亿元，同比-10.20%，环比+140.25%），归母净利润（2.16亿元，同比-21.33%，环比+179.57%），毛利率（46.76%，同比+6.28pcts,环比+10.01pcts),净利率(17.72%,同比-2.43pcts,环比+2.75pcts),总体看26Q2营收业绩同比有所下降，环比提升主要受季节性因素影响。分业务来看:
    1、雷达装备及相关系统业务:2026H1收入15.72亿元，同比略有增长(+1.42%),收入占比91.06%、同比略有提升(+2.80pct)。2026H1公司持续加强国际市场拓展，推动重点项目交付，高端装备国际市场影响力进一步提升；X波段相控阵天气雷达取得气象专用技术装备使用许可证，先后中标山东、河南、陕西等地项目；空管雷达业务稳定发展，完成香港机场空管一二次雷达项目首批产品出厂验收，场面监视雷达产品获民航正式许可证；取得济南数字低空飞行管理服务监视与反制系统项目，打造低空经济样板工程；持续拓展高压脉冲电源在可控核聚变等前沿领域应用。
    2、工业软件及智能制造业务:2026H1收入0.86亿元，同比略有增长(+3.20%),收入占比4.96%、同比略有下降(-0.13pct)。2026H1公司持续优化市场营销机制，深度参与第四届中国汽车行业智能制造产业大会、2026智能制造发展论坛等展会；维系战略性客户合作，航空、电子、船舶等行业头部企业订单持续落地；完成家电行业头部企业集团数字化研发平台、航空技术研究所设计仿真验证管理平台等重点项目交付验收或上线，持续提升REACH睿知工业软件套件工程化应用性能，树立国产替代典型示范。
    3、智慧轨交业务:2026H1收入0.69亿元，同比明显下降(-21.68%),收入占比3.99%、同比有所下降(-2.66pct)。2026H1公司积极开拓市场，信号系统业务成功中标南京地铁1-10号线联络线改线工程信号系统改造等项目，助力宁马铁路项目顺利开通；城轨信息化业务态势良好，中标太原轨道交通一号线信息化项目，并以联合体形式中标南京地铁1号线综合监控系统设备改造项目。
    公司积极费控收获成效，汇兑损失阶段性影响财务费用。2026H1公司销售费用（0.24亿元，-18.66%）明显下降，主要系本报告期内公司加强费用管控，销售费用有所减少所致；管理费用（0.52亿元，-1.94%）略有下降；财务费用（0.49亿元，+155.71%）大幅增加，主要系本报告期因人民币对美元升值影响，美元资产产生汇兑损失0.52亿元，上年同期为汇兑损失0.21亿元所致；研发费用（0.75亿元，-1.36%）略有下降。综合来看公司三费率（7.21%，+1.33pcts）略有上升。
    军贸业务拉长回款周期，公司积极备产以应对需求。2026H1公司经营活动现金流净额（-3.97亿元）同比明显转负，主要系受军贸雷达回款周期长影响，本报告期销售回款较上年同期减少1.61亿元，采购付款较上年同期增加1.98亿元所致；投资活动现金流净额（-0.15亿元）有所减少，主要系本报告期购建固定资产等长期资产支付的现金较上年同期增加0.10亿元所致；筹资活动现金流净额（0.01亿元）由负转正（上年同期为-0.68亿元），主要系本报告期取得金融机构短期借款较上年同期增加1.25亿元，归还金融机构短期借款较上年同期增加0.58亿元所致。资产负债表方面，存货（20.54亿元）较期初增加13.02%，其中原材料（5.76亿元）较期初快速增长32.73%，表明公司积极备货备产，若后续订单顺利交付，有望进一步增厚公司业绩。
    主责主业核心地位凸显，数字经济发展动能强劲。公司聚焦雷达装备业务、工业软件及智能制造业务及轨交业务，具体来看：
    ①雷达装备业务：
    在防务雷达领域，基于新型作战平台的引进、现有平台的更新升级等，全球军用雷达市场总产值呈现稳步增长态势。随着我国军用雷达技术水平不断提升，雷达装备代际更替进程持续向前，军用雷达迎来了更为广阔的国内、国际市场空间，公司新型武器定位雷达受到多个国际用户青睐。
    雷达装备及相关系统板块，公司持续完善空地一体的全领域、全谱系雷达系统产品体系，积极开展X波段相控阵测雨雷达、场面监视雷达、多点定位系统、智慧气象协同观测系统、小型化多功能器件、高压脉冲电源等产品技术攻关升级。公司研制的标准型X波段双线偏振一维平面相控阵天气雷达获颁气象专用技术装备使用许可证。
    ②工业软件及智能制造业务：
    随着制造强国、工业数字化转型的快速推进，企业对智能制造需求强劲，智能制造产业市场空间有望进一步打开，呈现出加速发展态势；此外中美贸易摩擦对高端工业软件、核心制造装备国产替代具有催化提速作用。
    工业软件与智能制造板块，聚焦大型高端装备制造领域，推动信息技术与先进制造技术深度融合，迭代完善自主可控工业软件产品体系。积极开展三维可视化技术、智能化工艺等重点技术攻关；深化AI技术在PLM领域的融合应用，构筑国产高端数字主线/PLM的行业领先优势。
    ③智慧轨交业务：
    根据国家“双碳”战略部署，我国轨道交通产业将向建设“智能、绿色”城轨方向发展，行业发展趋势呈现新特点，公司围绕轨道交通自主化、智能化发展新战略，以信号系统为核心、全面推进轨道交通信息化建设，助力实现交通强国。
    公司推进“建、运、维”一体化解决方案产品迭代升级，拓展以信号为核心的多专业集成业务领域，开展多模态感知融合、虚拟化安全计算表决等技术研发；南京地铁线网智能调度系统建设项目通过中国城市轨道交通协会验收。
    投资建议：公司雷达装备及相关系统产品技术水平国内领先，为国内外各客户提供全谱系预警探测装备，同时公司立足雷达主责主业拓展数字经济产业，布局工业软件、智能制造及智慧轨交领域，赋能公司长期发展，具体建议如下：
    1、公司雷达产品在国内外市场拓展顺利，同时公司拓展相控阵技术民品应用，公司2026年预计向关联人销售产品、商品、提供劳务产生的关联交易额为51.74亿元（+72.40%）大幅增加，主要系上年部分销售合同延期至今年，以及军贸雷达订单预计增加，为对应业务提供增长指引；
    2、公司稳步推进工业软件及智能控制、智慧轨交业务订单落地，将进一步增厚公司利润；
    3、公司背靠电科14所，有望充分享受股东技术及产业实力带来的利益；
    我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为36.34亿元、41.40亿元和49.23亿元，归母净利润分别为7.14亿元、8.89亿元和10.73亿元，EPS分别为0.58元、0.72元和0.86元，维持“买入”评级。
    风险提示：产品价格波动，下游需求波动等

Q2业绩实现高增，前瞻布局Token算力赛道

歌华有线(600037)
    事件回顾
    2026年8月29日，公司发布2026年半年报，2026H1，公司实现营业收入13.48亿元，同比增长44.48%；归母净利润2.13亿元，同比增长2301.70%。2026Q2，公司实现营业收入6.64亿元，同比增长39.10%；归母净利润1.46亿元，同比增长431.15%。
    事件点评
    收入端：前期项目确收叠加政企业务持续拓展，推动业绩高增。2026H1，公司信息业务实现收入8.62亿元，大幅增长119.90%。一方面，公司完成国家文化大数据服务平台项目建设并顺利通过终验，实现整体交付及合同金额全部确收。另一方面，公司持续完善政企业务产品体系，围绕专网专线、广电5G及广电云三大产品线推进“广电网络+行业应用”一体化解决方案落地，政企客户收入持续贡献增量。传统业务方面，2026H1有线电视收看维护业务实现收入3.49亿元，同比下降约5.16%，仍面临用户结构变化及传统收视需求下行压力。
    利润端：主业经营改善叠加投资收益贡献，利润弹性显著释放。2026H1，公司综合毛利率为11.64%，同比提升4.15pct；期间费用率为10.83%，同比下降3.07pct，其中销售/管理/研发费用率分别为4.39%/4.24%/2.20%，同比分别下降1.27/0.60/1.20pct，费用管控成效进一步显现。此外，受联营企业所投资项目市值波动影响，公司实现投资收益1.81亿元，同比增长1908.31%，对当期利润形成较大增厚。
    AI赋能存量业务降本增效，前瞻布局Token算力赛道。公司持续推进AI向存量业务及用户场景渗透，目前客服、公文、媒资审核、海报等智能体已投入试用，“全端通”智能体亦完成产品孵化及小规模用户试点。在此基础上，公司正加快构建Token运营体系，计划形成“AI应用产品+Token服务+基础通信+增值权益”的产品组合。Token作为AI时代模型调用与服务计量的重要运营单元，公司依托既有家庭用户入口、广电网络及政企客户资源，有望将通信连接能力进一步延伸至AI服务运营，并推动商业模式由传统通信及增值服务向“连接+AI应用+Token服务”拓展，打开新的商业化增长空间。
    投资建议
    考虑到公司政企业务及新兴业务有望对收入及业绩形成积极提振，叠加对外投资收益持续增厚利润，我们预测公司2026~2028年营业收入为29.75/35.33/40.43亿元，归母净利润为2.57/3.01/3.50亿元，对应EPS分别为0.18/0.22/0.25元。按2026年9月28日收盘价计算，对应PE分别为38/32/28倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    有线电视用户下滑风险，5G通信业务发展不及预期的风险，新业务发展不及预期，政策风险。

上半年净利润同比增长，精品AI短剧加速落地

捷成股份(300182)
    事件
    公司发布2026年半年报，26H1实现营业收入10.03亿元，同比下降26.64%；归母净利润1.61亿元，同比增长10.47%；扣非归母净利润1.64亿元，同比增长10.44%。同时，公司推进与咪咕的精品AI内容合作，AI仿真人中剧《山海经密码》定档9月28日在咪咕视频全网首发，进一步体现AI内容制作与发行能力的落地。
    投资要点
    收入承压背景下实现利润增长，关注盈利改善的持续性。26H1公司收入下降主要受到影视行业调整、影视剧版权运营收入减少影响。26H1，公司毛利率为31.17%，同比+6.36pct；营业成本下降包含业务收缩、版权采购减少及版权摊销方法变更等因素。同期投资收益为0.54亿元，上年同期为亏损230.29万元，对利润形成支撑；经营活动现金流净额为3.81亿元，同比下降52.64%。我们认为，公司上半年利润端表现好于收入端，后续看好公司版权主业企稳及新业务收入兑现。
    《山海经密码》定档咪咕，AI精品内容进入市场验证阶段。《山海经密码》全程依托捷成股份自主搭建的AI产能中心完成。公司围绕影视工业的关键环节，自研形成了相互衔接的AI智能体矩阵：剧本环节由“剧现”智能体承担创意梳理与改编；镜头与画面生成由视频创作智能体矩阵完成；二创物料则由“ChatPV”智能体支撑短视频切片与二次传播。各智能体之间数据互通，形成从剧本到成片的AI化生产链路。我们认为，其意义在于将AI制作能力与平台发行渠道结合，为精品AI中短剧的用户接受度和商业回报提供验证样本。神话题材涉及异兽、奇幻场景等视觉表达，具备探索AI制作的应用空间；若能兼顾人物一致性、叙事质量与制作效率，有望拓宽此类内容的开发边界。与咪咕合作也有望帮助公司积累平台交付、内容运营和受众反馈经验，为后续项目复制提供基础。
    AI产能中心与项目储备同步推进，关注从单项目落地向持续交付转化。26H1，公司上半年新设AI产能中心，配置3个精品IP孵化工作室、8支AI制作团队，储备优质IP超100个，并披露可实现年产精品项目50部以上；《一双绣花鞋》计划于10月上线，《仵作学堂》《民国异闻录》等项目推进中。公司同时围绕剧本、动漫和视频制作布局AI智能体，并将生产能力与既有发行渠道结合。我们认为，IP储备、制作团队和发行渠道的协同，有望提升内容开发与交付效率；看好公司后续业务产能转化为有效上线项目，并形成可持续的单项目回报。
    盈利预测与投资建议
    我们认为，公司正依托版权运营及渠道积累拓展AI内容业务，《山海经密码》定档为精品AI中短剧商业化提供了新的观察窗口。随着AI制作效率和项目商业回报逐步得到验证，新业务有望成为公司增长的重要补充。我们预测公司2026~2028年营业收入为28.15/30.86/33.82亿元，归母净利润为3.02/3.65/4.07亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    市场竞争加剧，影视行业回暖不及预期，AI产业发展不及预期，新业务经营不及预期等。

公司首次覆盖报告：深耕物理AI，积跬步以至千里

千里科技(601777)
    汽车行业老兵，智驾&物理AI新星
    公司是国内领先的智驾及汽车智能化解决方案供应商。历史上整合了吉利研究院、极氪智驾、迈驰等多方力量，由前荣耀CEO赵明以及前旷视CEO印奇领衔打造物理AI新兴力量，形成了原生AI开发的底层能力和组织架构。未来公司终端布局维持稳健增长，科技业务有望广泛受益于汽车智能化产业趋势，在智驾、座舱以及Robotaxi乃至具身智能领域大放异彩，同时面向更广阔的市场空间，有望呈现优异成长。我们预计公司2026-2028年实现收入159.82/217.06/257.43亿元，实现归母净利润1.70/5.06/8.28亿元，EPS分别为0.04/0.11/0.18元/股，当前股价PE分别为224.0/75.3/46.0倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    汽车智能化市场空间广阔，AI时代智驾、智舱、Robotaxi全面革新
    智能座舱：人机交互中枢，AI应用在座舱内无缝衔接。据灼识咨询，全球智能座舱解决方案总收入2025年为4296亿元，预计2030年达8619亿元。智能驾驶：2025年中国及全球L2+及以上乘用车普及率将分别超过29.4%和24.2%。全球2025年智驾解决方案市场达3132亿元，到2030年将进一步扩大至8448亿元，年化复合增速22%。Robotaxi：技术、法规、商业化持续演进，2030年全球市场有望突破81亿美元。在此之外，更广阔的物理AI市场孕育更多机会。
    起于汽车智能化，向更广阔物理世界进发
    AI原生基因驱动：公司创始人团队强大，具备原生AI基因，同时集合了阶跃星辰、爱芯元智、天数智芯等诸多合作伙伴。具有强大的基础模型构建能力，发力智驾、智舱、Robotaxi及具身，具有底层技术构建能力的优势。产品有望量价齐升：智驾产业中规模为王，公司承接吉利智能化东风，不断获取新客户，目标2027-2028年每年分别新增270-330万以及350-400万套智驾解决方案出货。目标2030年全球有超过30万辆Robotaxi搭载千里科技解决方案。新业务模式孕育：2026年公司战略发布新品牌游心，更深入的介入到整车定义和开发，将AI发挥到淋漓尽致，未来有望带来更广阔市场空间。
    风险提示：产品研发进度不及预期、市场需求不及预期、市场竞争激烈。

新品贡献推动利润高增，全球化拓展打开成长空间

吉比特(603444)
    事件
    公司发布2026年半年报，2026H1实现营业收入37.27亿元，同比增长48.01%；归母净利润10.92亿元，同比增长69.31%；扣非归母净利润10.87亿元，同比增长67.77%。其中，2026Q2实现营业收入18.79亿元，同比增长35.97%；归母净利润5.74亿元，同比增长58.84%、环比增长10.91%，业绩延续增长。
    投资要点
    新品进入完整运营周期，产品梯队贡献增量业绩。《杖剑传说（大陆版）》《道友来挖宝》上半年均覆盖完整运营周期，收入及利润同比增加；《九牧之野》亦带来增量贡献。与此同时，《问道手游》收入及利润同比微幅减少，《问道》端游、《一念逍遥（大陆版）》等产品有所回落。我们认为，本轮增长体现了新品对存量产品回落的有效承接，但同比表现也受益于运营时长差异，后续应重点观察新品进入可比运营周期后的流水与用户留存。
    海外收入快速增长，后续关注发行投入向利润贡献转化。2026H1境外收入6.07亿元，同比增长201.39%；《杖剑传说》港澳台、日本版本及《问剑长生》港澳台韩版本贡献增量收入和利润。《杖剑传说》欧美版于5月上线，但受前期发行投入影响，截至期末尚未盈利。公司在半年报业绩说明会上披露，计划于2026Q4推出《杖剑传说》韩国、东南亚等版本及《问剑长生》欧美版，具体上线时间仍存在不确定性。我们认为，多区域发行有望扩大自研产品的收入空间，海外业务的下一阶段看点在于用户留存、获客回收及盈利兑现。
    经营现金流支撑股东回报，关注增长过程中的投放效率。2026H1经营活动现金流净额12.73亿元，同比增长18.22%；但Q2经营现金流净额同比下降19.78%，需关注现金回收与费用支付节奏。半年报披露的中期分红方案为每10股派现100元（含税），预计合计派现7.18亿元，占上半年归母净利润的65.74%。我们认为，现金创造能力与较高分红比例增强了业绩增长的股东回报属性。
    盈利预测与投资建议
    我们认为，公司投资逻辑在于新品贡献兑现、全球化发行拓展与现金分红回报。建议关注《杖剑传说》《道友来挖宝》的长线运营表现，以及海外新区域发行后的盈利转化。我们预测公司2026-2028年实现营收65.37、70.84、76.31亿元，同比+5.36%、8.37%、7.72%；实现净利润19.39、21.21、23.10亿元，同比变动+8.08%、9.40%、8.92%。维持“买入”评级。
    风险提示：
    核心产品流水回落、新游上线或表现不及预期、海外获客成本上升、汇率波动及游戏监管政策变化等。

游戏业务短期承压，关注自主运营转型与盈利修复

姚记科技(002605)
    事件
    公司发布2026年半年报，26H1实现营业收入13.22亿元，同比下降8.07%；归母净利润2.16亿元，同比下降15.51%；扣非归母净利润2.23亿元，同比下降12.20%。26Q2实现营业收入5.33亿元，同比下降19.15%；归母净利润0.76亿元，同比下降33.69%；扣非归母净利润0.87亿元，同比下降24.12%，二季度经营压力有所加大。
    投资要点
    游戏收入与毛利率双重承压，费用优化部分缓冲利润下滑。26H1游戏业务收入4.04亿元，同比下降16.03%，毛利率88.13%，同比下降8.26个百分点。公司综合毛利率为40.90%，同比下降3.75个百分点。费用端，销售费用同比下降32.50%，主要得益于游戏营销渠道优化及投放减少；管理费用同比下降18.16%。我们认为，费用管控对盈利形成支撑，但游戏收入及毛利率同步回落，仍是利润承压的核心因素；后续业绩修复需要流水企稳与运营效率提升共同驱动。
    扑克牌业务保持增长，数字营销仍处调整阶段。26H1扑克牌业务收入4.60亿元，同比增长7.23%，毛利率30.04%，同比提升0.11个百分点；数字营销业务收入4.50亿元，同比下降13.52%，毛利率8.69%，同比提升0.53个百分点。我们认为，扑克牌业务收入增长、毛利率稳定，体现传统主业韧性；数字营销毛利率虽有改善，但收入收缩意味着利润贡献仍需观察，尚不足以抵消游戏业务下行压力。
    自主运营调整带来当期成本，中期效果关注产品盈利及现金回收。公司披露，为提升盈利质量与经营自主性，提前终止《Bingo Wild长期游戏发行许可协议》，并承担相应违约金；26H1非经常性损益合计为-721.09万元。同期经营活动现金流量净额1.33亿元，同比下降36.69%，公司解释主要系销售商品、提供劳务收到的现金减少。我们认为，自主运营有望增强公司对发行节奏和用户运营的控制，但能否转化为利润增量，仍取决于获客成本、用户留存及后续流水表现；现金回收改善亦是检验经营修复的重要指标。
    盈利预测与投资建议
    公司当前的核心观察点在于游戏业务企稳及自主运营效率改善，建议关注存量游戏流水、自主运营产品投放回报及经营现金流变化。我们预测，公司2026-2028年营收为28.74、30.83、32.65亿元，同比+6.88%、7.30%、5.88%；归母净利润为5.53、6.49、6.89亿元，同比+18.48%、17.34%、6.17%。
    风险提示：
    游戏流水及新产品表现不及预期；自主运营获客成本上升；数字营销业务恢复不及预期；扑克牌原材料价格波动等。

渝农商行2026年中报点评：净息差同比回升，资产结构向对公迁移

渝农商行(601077)
    事件：渝农商行于8月30日披露2026年半年度报告：报告期营业收入158.92亿元、同比+7.81%，归母净利润81.68亿元、同比+6.09%；报告期末不良率1.05%、较上年末-3bp，拨备覆盖率357.47%、较上年末-9.79pct。
    利息净收入驱动营收提速，费用端同比压降。报告期利息净收入135.29亿元、同比+15.20%，占营业收入85.13%，占比同比+5.46pct；非利息净收入23.63亿元、同比-21.15%，占比14.87%。业务及管理费37.89亿元、同比-3.29%，成本收入比23.84%、同比-2.74pct。
    零售贷款规模收缩，泛政信类承接信贷增量。报告期末贷款、存款总额较上年末分别+5.95%、+5.86%。信贷结构上，对公贷款余额较上年末+11.32%、占比57.32%、占比较上年末+2.77pct，其中中长期贷款增加422.04亿元、短期贷款增加70.18亿。行业投向上，水利、环境和公共设施管理业占贷款总额11.28%、占比较上年末+0.96pct，租赁和商务服务业14.99%、+0.93pct，两项合计增加274.88亿元，占对公增量的55.84%；房地产业占比0.86%、较上年末-0.05pct。零售贷款余额-7.06%、占比33.12%、占比较上年末-4.64pct，其中个人经营贷款余额1,144.76亿元、较上年末-3.50%，个人按揭贷款847.62亿元、-3.08%，其他贷款805.25亿元、-15.19%，信贷需求减弱与助贷压降为规模收缩的影响因素。存款端，定期存款较上年末+8.42%、占客户存款76.07%、占比较上年末+1.80pct。定期化程度提升，为成本下行提供空间。
    负债成本降幅大于资产端，息差同比回升。报告期净息差1.66%、同比+6BP。生息资产收益率2.92%、同比-22BP，其中客户贷款收益率3.53%、同比-17BP；计息负债成本率1.34%、同比-30BP，计息负债成本率同比降幅更大，其中客户存款成本率1.24%、同比-28BP，是成本率下行的主要贡献项。已发行债务证券、向中央银行借款、应付同业及其他金融机构款项成本率分别为1.65%、1.57%、1.51%，同比分别-36BP、-36BP、-28BP。
    代理及受托业务带动中收企稳，公允价值变动由负转正。报告期净手续费及佣金收入同比+5.24%。分项看，代理及受托业务佣金收入4.07亿元、同比+13.22%，代理理财、保险业务收入增加为主要来源；银行卡手续费收入0.79亿元、同比-3.77%；资金理财手续费收入1.27亿元、同比-31.69%，电子银行业务收入1.04亿元、同比-26.75%。其他非利息净收入方面，公允价值变动净损益3.04亿元、同比增加6.43亿元、由上年同期净损失转正；投资收益12.08亿元、同比-51.70%，债券止盈规模调整为主要影响因素。
    不良率连续三期下行，零售不良率上行。报告期末不良率1.05%、较上年末-3bp，关注类贷款占比1.40%、较上年末-2bp，逾期贷款占比1.25%、较上年末+6bp。分结构看，对公贷款不良率0.54%、较上年末-1bp，分行业看批零业1.16%、较上年末-38bp，建筑业0.34%、-35bp；水利、环境和公共设施管理业0.47%、+12bp，制造业0.84%、+6bp；房地产业贷款余额占贷款总额0.86%，报告期末无不良贷款。零售贷款不良率2.23%、较上年末+16bp。报告期末拨备覆盖率357.47%、较上年末-9.79pct，贷款拨备率3.74%、较上年末-22bp，核心一级资本充足率12.33%、较上年末-34bp。
    公司报告期净息差同比回升；对公贷款保持较快增长，不良率连续三期下行，拨备覆盖率与贷款拨备率维持上市农商行领先水平。预计公司2026-2028年营业收入为307.93、326.06、344.89亿元，归母净利润为128.53、137.72、146.82亿元，每股净资产为12.51、13.36、14.27元，对应9月23日收盘价的PB估值为0.52、0.49、0.46倍。维持"买入"评级。
    风险提示：零售资产质量承压，债券市场波动影响投资收益。

招商银行2026年中报点评：财富管理带动中收提速，息差降幅收窄

招商银行(600036)
    事件：招商银行于8月28日披露2026年半年度报告：报告期营业收入1,781.81亿元、同比+4.83%，归母净利润764.45亿元、同比+2.02%；报告期末不良率0.94%、与上年末持平，拨备覆盖率385.10%、较上年末-6.69pct。
    净利息收入与中收双增，收入结构向利息倾斜。报告期净利息收入1,120.22亿元、同比+5.60%，占营业收入62.87%、占比同比+0.46pct；非利息净收入661.59亿元、同比+3.42%，占比37.13%。成本收入比29.70%、同比-0.41pct，费用管控进一步提效。
    对公投放为主要增量，制造业占比提升领先。报告期末贷款、存款总额较上年末分别+2.69%、+3.32%。信贷结构上，对公贷款余额较上年末+9.08%、占比47.06%、占比较上年末+2.75pct；零售贷款余额-1.08%、占比49.38%、占比较上年末-1.88pct，其中消费贷款占比6.01%、+0.13pct，个人住房贷款18.79%、-0.85pct，信用卡贷款11.95%、-0.99pct；票据贴现占比3.56%、-0.87pct。行业投向上，制造业占贷款总额11.15%、占比较上年末+0.77pct，租赁和商务服务业3.88%、+0.46pct，批零业4.14%、+0.29pct，为占比提升最多的三个行业，制造业领域构成对公信贷增量来源。存款端，活期存款较上年末+4.36%、占客户存款51.30%、占比较上年末+0.51pct，活期化程度改善，有助于改善负债成本。
    负债成本改善对冲资产端定价压力，息差降幅收窄。报告期净息差1.83%、同比-5BP，降幅较上年同期的-12BP收窄。生息资产收益率2.82%、同比-32BP；计息负债成本率1.05%、同比-30BP，成本率下行幅度基本对冲资产端定价压力，其中客户存款成本率0.97%、同比-29BP，是成本率下行的主要贡献项。主动负债成本同步优化，同业存拆放及其他、应付债券成本率分别同比-29BP、-8BP。
    财富管理中收高增，公允价值变动由负转正。报告期净手续费及佣金收入398.55亿元、同比+5.99%。分项看，财富管理手续费及佣金收入161.92亿元、同比+26.53%，为增幅最高项；托管业务佣金收入31.42亿元、同比+20.52%；结算与清算手续费收入79.61亿元、同比+4.72%；银行卡手续费收入63.74亿元、同比-11.73%，资产管理手续费及佣金收入53.70亿元、同比-1.52%。公允价值变动收益45.81亿元、同比增加94.00亿元，主要受债券投资及非货币基金估值损益增加带动；投资收益128.11亿元、同比-41.49%，汇兑净收益18.59亿元、同比+28.12%。
    不良率与上年末持平，零售不良为主要关注领域。报告期末不良率0.94%、与上年末持平，关注类贷款占比1.53%、较上年末+10bp。分结构看，对公贷款不良率0.78%、较上年末-11bp，分行业看，房地产业4.47%、较上年末-31bp，延续改善态势；建筑业0.99%、-27bp，批零业0.53%、-12bp；水利、环境和公共设施管理业0.87%、+54bp。零售贷款不良率1.16%、较上年末+10bp，其中消费贷款1.39%、+37bp，信用卡贷款1.90%、+16bp，小微贷款1.34%、+12bp。报告期末拨备覆盖率385.10%、较上年末-6.69pct，贷款拨备率3.63%、较上年末-5bp，核心一级资本充足率14.07%、较上年末-9bp。
    负债成本改善对冲资产端定价压力，财富管理与托管业务带动中收提速，房地产不良率延续改善，拨备覆盖率维持行业领先水平。预计公司2026-2028年营业收入为3,473.46、3,629.53、3,801.97亿元，归母净利润为1,532.63、1,597.44、1,669.08亿元，每股净资产为47.45、51.64、56.02元，对应9月22日收盘价的PB估值为0.86、0.79、0.73倍。维持"买入"评级。
    风险提示：市场波动影响投资收益；零售资产质量承压。

上半年景气增长，毛利率显著改善

纽威数控(688697)
    事件：公司发布2026半年报，2026上半年实现营业收入16.67亿元，同比增长30.43%；实现归母净利润1.80亿元，同比增长38.26%。其中Q2单季度实现收入9.56亿元，同比增长34.75%；实现归母净利润1.13亿元，同比增长64.74%；单季度呈现更高增长。
    大型加工中心保持优势，立式数控机床显著增长。上半年公司大型加工中心实现收入6.98亿元，同比增长30.43%，占营收比重41.84%，该类产品以龙门、数控铣镗床等为代表，一直是公司的优势产品，上半年继续保持了较快增长。立式数控机床收入6.27亿元，同比增长47.05%，增速最高、占比提升至37.63%，是上半年规模扩张的重要拉动力。卧式数控机床收入3.16亿元，同比增长8.86%，毛利率25.3%，为三大产品中盈利水平最高的品类。
    毛利率改善，经营质量保持优异。上半年公司综合毛利率22.24%，同比提升1.98pct，分产品看大型加工中心/立式数控机床/卧式数控机床毛利率分别同比提升1.62/3.83/1.34pct，下游需求好转价格竞争边际缓和、产品竞争力提升等因素共同带动了毛利率改善。上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金为15.71亿元，占收入的94%，继续保持较好的回款质量。
    五期项目建设中，首次股权激励落地。公司四期高端智能数控装备及核心功能部件项目已于2025年投产，除镗铣床外其他各类机床基本满产，目前五期项目正在建设中，预计年底可以竣工投产，产能梯次释放将打开公司中长期成长空间。今年公司推出了上市后首次股权激励，向78名董事、高管、中层及核心骨干授予665.58万股，公司层面业绩考核目标为2025年归母净利润为基数，2026/2027/2028年归母净利润分别增长10%/21%/33%，释放管理层对订单、产能释放和盈利改善的信心。
    盈利预测与投资建议。预计公司2026-2028年营业收入分别为36.53亿元、42.11亿元、48.78亿元，归母净利润分别为4.06亿元、5.09亿元、6.11亿元，对应EPS分别为0.63元、0.79元、0.95元，维持“买入”评级。
    风险提示。行业竞争加剧风险，原材料价格上涨风险，核心零部件进口依赖风险。

2026年中报点评：利润短期承压，低压锂电销量高增

骆驼股份(601311)
    投资要点
    事件：公司发布2026年中报，上半年实现营业收入76.42亿元，同比-4.42%，归母净利润2.79亿元，同比-47.44%，扣非归母净利润2.75亿元，同比-31.93%。分季度看，Q2实现营业收入37.90亿元，同比-1.77%/环比-1.60%，归母净利润1.20亿元，同比-59.25%/环比-24.53%，扣非归母净利润1.09亿元，同比-45.18%/环比-34.35%。
    汇兑与投资损失拖累利润下滑。上半年公司归母净利润2.79亿元，同比-47.44%，扣非归母净利润2.75亿元，同比-31.93%，净利润波动幅度较大，主要源自上半年汇兑损失约5238万元以及创新基金投资损失约5251万元，同时叠加去年同期债务重组收益高基数，导致利润同比下降明显。26年H1，期间费用率9.39%、同比+1.01pp，主要也是受汇兑损失影响；经营现金流净额-0.83亿元（去年同期+1.22亿元），主要因为销售回款减少。
    铅酸总量承压、结构升级托底毛利率，低压锂电高速放量。上半年铅酸电池销售1799万KVAH，同比-6.12%，量降主要是因为上半年乘用车总量走弱、电动化替代持续加深，从结构上看，主机配套市场中，AGM启停电池销量同比+6.71%，维护替换市场中，EFB/AGM电池销量同比+30%，把铅酸电池毛利率托至18.92%，同比+0.53pp，高端产品占比提高对毛利率的提升带来促进作用。上半年，低压锂电销售43万KWH，同比+86.91%，产量53万KWH，同比+110.01%。26年H1，低压锂电实现18个定点量产、新获36个定点（12V29个、24V7个），一条新的软包电芯和PACK产线预计年底投产。未来随着低压锂电定点量产交付与产能爬坡，有望持续对冲铅酸电池总量承压，推动公司长期盈利能力向好。
    海外市场短期承压，钠电与数据能源新赛道布局打开长期成长空间。上半年海外整体销量同比-18.27%，主要是受美国关税壁垒、中东反倾销税及地缘冲突压制，但马来西亚、印尼销量分别约+30%/+60%，欧洲奔驰、宝马定点项目量产，新获5个海外车企定点，新增客户21个、覆盖8个新国家。新赛道方面，钠电以抢占下一代低压电池标准为目标，12V/24V产品部分小批量交付并获欧洲车企预研样件项目；数据能源完成内蒙古某智算中心项目交付及其他订单13个。随着海外新兴市场与豪华客户定点的持续放量，有望逐步对冲欧美贸易壁垒压制，叠加钠电标准卡位与数据能源订单落地，公司新的成长曲线正在成型，长期成长空间值得期待。
    盈利预测与投资建议。预计2026-2028年公司归母净利润分别为7.47/8.69/9.53亿元，对应EPS分别为0.64/0.74/0.81元。我们选取电池行业天能股份、珠海冠宇、欣旺达为可比公司，考虑到公司作为国内汽车低压电池龙头，铅酸主业提供稳定现金流，低压锂电进入快速放量期，钠电与数据能源新赛道布局打开长期成长空间，给予公司2026年15倍PE，目标价9.60元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、原材料价格波动、汇率波动等风险。

中报业绩表现亮眼，多角度布局未来可期

云中马(603130)
    投资要点
    盈利能力持续优化，中报业绩表现亮眼。8月26日，公司发布2026年半年度报告，公司2026年上半年实现营业收入12.55亿元，同比增长0.8%；实现归母净利润0.4亿元，同比增长12.06%，扣非归母净利润0.43亿元，同比增长58.70%。主要系一方面革基布行业景气度回升，叠加公司节能降本等精细化管理措施，报告期内公司经编及纬编革基布产品毛利率提升，另一方面，公司高附加值新产品经编麂皮绒布下游市场需求旺盛，公司加码其产能布局，提升产品结构占比，带动公司综合毛利率提高，公司2026年上半年实现综合毛利率9.42%，同比提升1.21pct。
    产能进入集中释放期，成长空间进一步打开。公司投资建设云中马“时尚智造”产业园项目（一期）——年产13.5万吨DTY丝及12万吨高性能革基布坯布建设项目。本项目DTY丝达产产能为13.5万吨，其中9.6万吨将直接用于生产革基布坯布，其节约成本将在革基布坯布中体现，预计能够节省550-600元/吨的成本，年合计降本预计0.66-0.72亿元；此外还有3.9万吨DTY丝对外销售，将为公司带来额外的收益，每年预计可新增净利润0.12亿元。未来随着该项目的顺利完成并投入运营，将进一步增强公司坯布产能，从源头保障公司产品质量的稳定性，对公司经营业绩提升也将产生积极驱动。
    数智与绿色双轮驱动，降本增效持续深化。公司以智能制造与绿色生产为抓手提升运营效率：数智化方面，完成ERP系统升级并与U8C平台对接，深化MES中控与自动称送料系统应用，构建智能仓储体系，并对多台染色机实施智能改造，有效降低次品率与人工成本；绿色低碳方面，落地中水回用、废热回收、碱减量废水治理三项技改，推进光伏绿电建设，引入新型节能加弹机节省电能约20%。运营效率与可持续发展能力同步提升，为长期盈利稳定性提供支撑。
    战略投资新质生产力，积累新兴产业资源。在超高分子聚乙烯领域，公司自2023年开始持续加码对中玺新材料（安徽）有限公司的投资，截至目前已经持有其15.29%的股份，成为其第三大股东。中玺新材料是国内少数掌握中高端超高分子量聚乙烯连续化生产技术的企业，其研发连续化淤浆法聚合工艺产出的产品分子量分布方差小、稳定性好，可覆盖100万-1050万全分子量区间。目前具备1.25万吨的产能，新增的3万吨产能已经建设完毕即将投入生产。在卫星制造领域，公司于2026年2月投资了湖南航升卫星科技有限公司，目前持有其4.85%的股份。航升卫星专注于工业级微小卫星技术为核心的卫星系统研制，具备完整的卫星总体设计以及全链路工程实践经验。
    投资建议：公司是国内针织革基布细分领域龙头企业，持续优化产品结构，提升高毛利产品占比，下游也从已从传统鞋类、箱包、服装及家居装饰等消费品领域逐步延伸至建筑内饰、汽车工业、户外运动器材以及电子消费品配件等新兴市场。同时积极布局上游产能，进行节能降碳改造，降本增效。我们预计2026-2028年营业总收入分别为30.35/33.00/37.50亿元，同比增长13.5%/8.7%/13.6%；归母净利润分别为1.33/1.80/2.64亿元，同比增长27.5%/35.2%/46.7%；对应EPS分别为0.97/1.31/1.92元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、市场需求不及预期风险、竞争加剧风险、产能扩张不及预期风险。

邮储银行2026年中报点评：非息收入拉动营收增长，成本收入比延续改善

邮储银行(601658)
    事件：邮储银行于8月28日披露2026年半年度报告：报告期营业收入1,924.82亿元、同比+7.26%，归母净利润515.03亿元、同比+4.62%；报告期末不良率1.00%、较上年末+5bp，拨备覆盖率214.93%、较上年末-13.01pct。2026年中期分红拟定每10股派发1.330元（含税），派息总额159.73亿元，占半年报归母净利润的31%。
    非息净收入占比提升，储蓄代理费率调整。报告期非利息净收入453.35亿元、同比+12.25，占营业收入21.32%、占比同比+1.04pct；净利息收入1,471.47亿元、同比+5.82%，占比76.44%。成本收入比降至52.02%、同比-2.68pct。
    对公贷款稳步扩容，涉农与普惠投放领先。报告期末贷款、存款总额较上年末分别+6.41%、+5.42%。对公贷款余额较上年末+14.08%、占贷款总额47.48%、占比较上年末+3.19pct；个贷余额较上年末+1.30%、占比47.80%、占比较上年末-2.42pct；票据贴现余额较上年末-8.63%、占比4.72%、占比较上年末-0.78pct。对公投向上，涉农贷款余额较上年末+6.54%、占客户贷款总额超过25%；普惠型小微企业贷款余额占比超过18%；科技贷款较上年末增长超16%、绿色贷款同比+14.37%。从个贷分项看，个人小额贷款余额较上年末+6.74%、占个贷35.22%、占比较上年末+1.80pct；个人消费贷款余额-0.87%、信用卡透支及其他-9.56%。存款端，个人存款余额较上年末+3.36%，对公存款+21.81%、占比12.90%、占比较上年末+1.74pct。
    存款付息率下行覆盖资产端定价压力，净息差降幅收窄。报告期净息差1.63%、同比-7BP，降幅较上年同期的-21BP明显收窄。生息资产收益率2.63%、同比-32BP；计息负债成本率1.01%、同比-25BP，成本率下行幅度基本覆盖资产端压力。资产端，公司贷款收益率2.91%、同比-22BP，个人贷款3.21%、同比-45BP，个贷降幅大于对公。存款付息率0.98%、较上年度-25BP，是负债端改善的主要来源。
    投行与理财业务增速领先，金融投资规模增长。报告期手续费及佣金净收入189.82亿元、同比+12.20%，占营业收入9.86%、占比同比+0.43pct。分项看，投资银行手续费及佣金收入同比+16.41%、理财业务同比+36.66%；代理业务同比-25.28%。资产配置上，金融投资规模7.16万亿元、较上年末+12.56%，其中债权投资规模较上年末+17%。
    不良率小幅上行，对公资产质量改善。报告期末不良率1.00%、较上年末+5bp，关注类贷款占比1.73%、较上年末+16bp，逾期贷款率1.38%、较上年末+8bp；对公贷款不良率0.52%、较上年末-2bp。分行业看房地产业1.66%、较上年末+8bp；住宿和餐饮业2.20%、+31bp；租赁和商务服务业0.19%、-9bp，批零业1.22%、-11bp。个贷不良率1.58、较上年末+16bp，其中个人小额贷款2.55%、+11bp；个人其他消费贷款1.80%、+26bp。报告期末拨备覆盖率214.93%、较上年末-13.01pct，贷款拨备率2.16%、较上年末-1bp，核心一级资本充足率10.53%、较上年末-49bp。
    公司成本收入比改善，涉农与普惠领域投放稳步增长；净息差降幅收窄；对公不良率延续改善。预计公司2026-2028年营业收入为3,831.68、4,044.68、4,280.24亿元，归母净利润为899.29、931.05、973.06亿元，每股净资产为8.93、9.48、10.04元，对应9月22日收盘价的PB估值为0.60、0.56、0.53倍。维持"买入”评级。
    风险提示：宏观经济修复力度不及预期；零售资产质量承压。

公司首次覆盖报告：整合提质显效，出口结构优化驱动盈利改善

金龙汽车(600686)
    深耕中大客行业多年，“三龙”整合成效显著。
    公司深耕中大客行业近四十年，产品矩阵齐全；2025年完成对三家整车子公司的股权整合，厦门金龙、金旅客车为其全资子公司，苏州金龙为其控股子公司。股权关系理顺后公司着力推进集团化统一管理，降本增效成果显著。我们预计公司2026-2028年营收分别为265.9、287.4、309.2亿元，归母净利润分别为7.3、10.0、12.6亿元，当前股价对应的PE分别为10.8、7.8、6.2倍。鉴于公司在中大客出口领域份额持续领先，出口新能源占比有望继续提升，公司单车均价与盈利具备较大提升潜力。我们看好公司长期发展，首次覆盖，给予“买入”评级。
    中大客行业：内需仍处弱复苏阶段，出口高景气延续
    （1）国内：中大客销量2024年复苏，同比+34.0%，2025年、2026上半年受旅游市场回归常态、公交置换需求释放缓慢影响，销量同比分别-4.4%、-9.9%。当前内需尚处于弱复苏阶段，后续增长核心在于公交置换。随着各地以旧换新细则落地，叠加2016年前后购置的新能源公交车陆续进入置换周期，国内需求有望稳步修复。（2）海外：欧洲、拉美等地老旧公交置换需求释放、电动化转型提速，东南亚、非洲等地经济持续发展，客车需求提升，叠加更多国家和地区出台政策支持客车电动化，中系品牌有望凭借产品、技术、产业链优势，进一步提升出口销量和份额。
    公司看点：集团化统一管理及出口结构优化带动单车盈利改善
    公司设立研发、采购、销售、售后四大中心，强化集团统一管理，推进降本增效，2026H1毛利率13.1%，同比+1.5pct。2026H1出口0.9万辆，同比+24.6%，在中大客出口市场份额达到31.6%，位居行业第一，且结构优化，出口新能源占比约15.6%。目前公司单车均价及单车盈利较宇通、中通有明显差距，随着公司持续推进降本增效，以及欧洲、拉美等高盈利市场稳步开拓下出口产品结构优化，公司单车均价和盈利有望逐步改善。
    风险提示：行业景气度下行、海外电动化不及预期、集采推进不及预期。

公司首次覆盖报告：磁材提质，光伏企稳，高端磁性器件打开新增量

横店东磁(002056)
    磁材器件与新能源协同发展，多元业务增强经营韧性
    公司已形成磁材、器件、光伏及锂电协同发展的业务格局：磁材业务提供稳定的制造基础与盈利支撑，器件业务依托材料能力向高附加值产品延伸，光伏业务以全球化布局和差异化产品构筑竞争优势，锂电业务则聚焦小圆柱电池并持续拓展储能及新兴应用。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为249.24/280.17/313.59亿元，归母净利润分别为18.61/23.09/27.57亿元，当前股价对应2026-2028年PE分别为17.5/14.1/11.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    光伏、锂电与磁材器件各具亮点，业务结构持续优化
    光伏业务方面，公司拥有约23GW电池片及21GW组件产能，2026H1收入73.7亿元，海外出货占比超过70%，重点布局海外分布式市场；全黑、防眩光、温室等差异化组件具备相对溢价，有望支撑海外盈利质量。锂电业务方面，公司聚焦18650、21700等小圆柱电池，2026H1实现收入17.5亿元，同比增长35.9%；全极耳中试线投产，有望推动产品向高倍率、高性能方向升级。磁材器件方面，公司具备永磁、软磁、金属磁粉芯及非晶纳米晶等多材料体系，并向电感、EMC滤波器、定子组件等下游延伸；2026H1磁材收入21.8亿元，同比增长12.4%，器件收入8.1亿元，同比增长86.5%，高附加值器件成为重要增长来源。
    AI芯片电感切入核心供电环节，TLVR与VPD驱动价值量提升
    GPU及ASIC功耗提升，推动核心VRM向高相数、低DCR、高饱和电流及小型化方向演进，芯片电感成为AI服务器三次电源中价值量集中的关键磁性器件。公司铜铁共烧电感可满足芯片VRM低压、大电流供电需求，相关产品已进入批量供货阶段。随着TLVR耦合电感及VPD垂直供电架构逐步导入，芯片电感有望由传统分立式产品向高端模组、耦合磁件及定制化方案升级，带动单卡用量及单颗价值量提升。
    风险提示：全球产业政策风险；海外业务及汇率风险；市场拓展风险；技术升级迭代风险；原材料价格波动风险。

春风动力深度报告：中国全地形车出海龙头，高端新品放量助推量价齐升

春风动力(603129)
    摘要
    我们将通过系列报告的形式对公司三大业务进行详细拆解，本篇报告将重点剖析公司全地形车业务，围绕全球市场规模、区域结构、高端化趋势和竞争格局，以及公司产品、渠道、品牌维度展开；两轮业务及全球产能布局将在系列二中详述。
    行业端：全球全地形车赛道成熟，结构高端化趋势明确。1）市场整体：2025年全球全地形车销售额约1387亿元，预计2032年达1873亿元（CAGR4.5%）；其中北美占全球约75%，欧洲约18%，亚太受益农业机械化与户外休闲兴起有望提速。2）分品类看：ATV守住刚需基本盘，UTV持续抢占主流份额（2025年北美UZ占比67.31%），SSV深耕高端竞技细分。3）竞争格局：全球全地形车市场集中度高，美日厂商约占91%份额，中国品牌有加速追赶趋势。4）国内出口：中国全地形车出口额从2019年2.89亿美元增至2025年13.87亿美元（CAGR13.01%），出口均价从591美元升至1361美元（CAGR14.92%），高端化与品牌溢价持续兑现；2025年春风动力出口额占全国全地形车出口总额的74.01%，龙头地位持续巩固。
    公司端：全地形车产品矩阵丰富，高端新品放量助推业绩提升。1）产品端：形成CFORCE（ATV）、UFORCE（UTV重载）、ZFORCE（SSV运动越野）、YOUTH（青少年）四大序列，实现全年龄段、价格带和场景覆盖；高端旗舰Z10、U10PRO等持续热销，占比提升带动ASP上行，量价齐升有望带动整体收入业绩持续快速增长。研发端持续加码并重点优化动力系统，同时将智能化配置作为高端车型的核心卖点之一，强化产品差异化优势。2）渠道端：公司全地形车渠道2025年新增298家、总数突破3100家，覆盖100多个国家；北美通过美国子公司+墨西哥工厂（2023年投产、规划5万台/年）深化本地化运营，欧洲通过收购GOES形成“CFMOTO玩乐+GOES实用”双品牌布局。
    投资建议：行业端，全球全地形车市场需求保持韧性，摩托车消费升级及出口增长持续驱动行业扩容，国内2026年电动自行车行业新国标执行有望进一步提高行业准入门槛。公司端，作为国内全地形车及中大排量摩托车龙头，公司持续完善四轮车、摩托车及电动两轮车产品矩阵，加快新品推出与品牌国际化布局，不断提升高附加值产品占比；同时依托墨西哥、泰国等海外生产基地建设及供应链本地化优化，进一步增强全球交付能力与成本竞争优势。我们预计，2026-2028年公司归母净利润为23.91/30.98/37.32亿元，对应EPS为15.58/20.19/24.32元，当前股价对应PE为19.06/14.71/12.21倍。维持“买入”评级。
    风险提示：海外需求波动风险、国际贸易政策变化风险、汇率波动风险、行业竞争加剧风险、新品推进不及预期风险。

需求端景气增长，静待盈利能力回升

逸飞激光(688646)
    事件：公司发布2026半年报，2026H1实现营业收入6.75亿元，同比增长56.18%；归母净利润亏损0.16亿元。其中Q2单季度实现收入5.32亿元，同比增长171.46%；实现归母净利润0.08亿元，扭亏为盈。
    圆柱电池需求向好，公司订单景气增长。圆柱全极耳电池的应用场景正呈现多元化拓展态势，（1）两轮换电、轻型动力；（2）分布式储能；（3）数据中心、低空经济、具身智能等场景带来全极耳小圆柱电池需求。公司在圆柱全极耳电池制造装备上的技术水平和市场份额处于行业领先，受益行业景气订单实现较快增长，根据公告截至2025年末公司在手订单21.11亿元，同比增长59%，带来了上半年公司营业收入的大幅增长。截至2026/6/30公司合同负债8.91亿元，比25年末再增长63%，展示了景气的接单状态。
    盈利能力仍承压，现金流大幅向好。2026H1公司综合毛利率19.78%，同比下降4.24pct，依然受到前期行业竞争加剧的负面影响；同时上半年产生信用+资产减值损失合计3922万元，使得上半年利润表现欠佳。2026H1公司销售货物提供劳务收到的现金流8.17亿元、经营活动现金流净额2.98亿元，大幅向好，主要系新增订单收到的现金回款增加所致。
    超级电容装备需求潜力大，公司具备先发优势。AIDC对超级电容的需求快速增长，针对超级电容量产难点，公司率先突破了超级电容铝箔集流体厚度增加硬度变大的全极耳无损整形、全极耳面硬连接结构的高精度焊接以及同心度控制、一致性控制等难题，单线覆盖10-75PPM生产需求，获得了国内外多家头部客户认可，今年7月公司公众号发布与行业头部客户江海储能签署战略合作协议。目前公司已与多家头部客户签订了10-20PPM圆柱超级电容封装线，实现了部分产线交付，并获得了客户批量复购订单。
    盈利预测与投资建议：预计2026年-2028年公司营业收入分别为14.26亿元、22.07亿元、29.39亿元，归母净利润分别为0.62亿元、2.66亿元、3.92亿元，对应EPS分别为0.66元、2.82元、4.16元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险，订单验收不及预期风险，行业景气度波动风险。

公司动态研究报告：海外业务加速，分接开关与检修服务拓展空间

华明装备(002270)
    投资要点
    电力设备毛利率提升，盈利规模稳步增长
    2026年上半年，公司实现营业收入12.81亿元，同比增长14.25%；归母净利润3.90亿元，同比增长5.79%；扣非归母净利润3.67亿元，同比增长1.61%。公司综合毛利率55.54%，同比提升0.04个百分点；归母净利率（归母净利润／营业收入）30.43%，同比下降2.43个百分点。其中，核心电力设备毛利率60.83%，同比提升0.35个百分点；数控设备毛利率22.89%，同比提升0.56个百分点。我们认为，分接开关技术优势与海外业务拓展，有助于支撑核心产品盈利能力和利润规模。
    海外收入与订单创新高，全球化布局持续深化
    上半年，公司电力设备收入10.99亿元，同比增长14.64%；其中直接与间接出口收入合计4.49亿元，同比增长44.59%，占电力设备收入比例超过40%。中报披露，电力设备直接及间接出口销售额、订单金额创历史新高，海外市场成为业务增长的重要来源。公司通过全球生产与服务体系协同，推进本地化生产、组装、测试及服务，并与当地供应商、服务商和行业伙伴合作，提升交付效率。我们认为，海外电力基础设施投入与变压器产业需求，有助于公司拓展客户、提高海外收入占比。
    特高压与检修服务协同，拓宽长期成长空间
    公司掌握特高压分接开关制造技术，产品覆盖有载及无励磁分接开关，应用于发电厂、输配电网、工业、轨道交通及储能等领域。制造端，公司具备完整产业链，全部产品自主设计、80%零件自主加工，支撑产品质量及交付稳定性。服务端，公司将检修业务转向主动营销，组建营销与服务团队，通过现场和远程技术支持开展检修，并持续推进智能在线监测及相关技术研发。我们认为，高端产品拓展与原厂配件、原厂检修优势相结合，有望扩大服务覆盖，推动设备销售与存量运维协同发展。
    盈利预测
    预计公司2026-2028年收入分别为3328.3、138.8亿元，EPS分别为0.89、1.06、1.26元，当前股价对应PE分别为20、17、14倍，考虑到海外收入与订单创新高，全球化布局持续深化，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付、海外拓展不及预期；原材料及汇率波动；大盘系统性风险。

公司动态研究报告：储能电池高增，光储协同打开成长空间

德业股份(605117)
    投资要点
    收入利润快速增长，综合毛利率稳中有升
    2026年上半年，公司实现营业收入106.41亿元，同比增长92.23%；归母净利润27.17亿元，同比增长78.53%；扣非归母净利润25.70亿元，同比增长75.81%。公司综合毛利率37.65%，同比提升0.17个百分点；归母净利率（归母净利润／营业收入）25.54%，同比下降1.96个百分点。公司收入增长主要由储能电池包规模扩大和逆变器业务增长推动。我们认为，逆变器与电池包协同销售，叠加持续的产品升级，有助于放大渠道和研发投入的规模效应，支撑盈利规模进一步提升。
    储能电池包收入高速增长，逆变器渠道协同持续释放
    上半年，公司逆变器产品实现收入51.32亿元，同比增长94.09%；储能电池包实现收入48.94亿元，同比增长244.12%，占主营业务收入的46.12%，成为重要增长来源。公司利用逆变器业务积累的客户资源与渠道网络推广电池包，并在通信协议、能量管理策略等方面完成系统适配，降低客户安装调试成本、提高系统运行稳定性。逆变器上半年销售115.30万台，其中户储逆变器57.03万台、工商业储能逆变器6.05万台。我们认为，产品系统化设计与渠道一体化运营将持续提升配套销售比例，推动公司由设备供应向光储系统方案延伸。
    新品迭代与工商业布局并进，拓展储能系统价值量
    研发方面，公司聚焦第六代一体机量产及第七代小型化产品储备，同时推进250kW大功率PCS及固态变压器项目，完善不同功率与场景的产品布局。公司已实现低压升降压及便携式储能量产，并补齐工商业液冷电池产品线，围绕模块化、可扩展和高功率密度持续优化产品。我们认为，户用场景的产品与渠道积累，有助于公司延伸至工商业储能应用；逆变器、电池包及能量管理的协同升级，将提升系统集成能力和单客户产品覆盖，为后续成长提供支撑。
    盈利预测
    预计公司2026-2028年收入分别为244、303、364亿元，EPS分别为5.05、6.19、7.32元，当前股价对应PE分别为15、12、11倍，考虑全球化布局持续深化，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率波动风险；大盘系统性风险。

“曙光初现”系列（二）爱旭股份：BC时代启幕，龙头有望迎来戴维斯双击

爱旭股份：BC时代启幕，龙头有望迎来戴维斯双击》研报附件原文摘录）
爱旭股份(600732)
    投资逻辑
    xBC正在成为下一代主流光伏技术路线：2026年以来BC技术性价比加速凸显，一方面公司新一代产品双面率持续提升，可满足集中式电站招标对双面率的要求；另一方面银价大幅上涨使ABC无银金属化工艺的成本优势被显著放大，叠加“反内卷”治理推动能效标准、成本核算与价格监管落地，高效率组件的准入价值与溢价能力进一步凸显。
    BC出货持续增长驱动公司率先走出经营拐点，行业地位有望迎来跃升：公司前瞻布局ABC技术，2022年实现无银铜互联产品量产销售，2026年第四代ABC满屏Ultra组件效率达到26%。公司现有ABC产能约20GW，正在通过存量产能技改和新基地建设扩充产能；26H1公司ABC组件出货9.4GW，其中Q2出货量环比增长约30%。海外方面，公司与Maxeon达成专利许可协议后，欧洲等海外市场渠道全面打通。随着ABC出货持续增长、产能利用率提升、成本下降及行业价格修复，公司有望率先穿越行业底部、进入盈利释放期，同时实现行业地位的跃升。
    BC扩产壁垒高于历次技术迭代，这一轮先发企业的超额盈利和高估值有望更持续：BC扩产面临三重壁垒，一、工艺难度高，背面图形化精度要求接近半导体级别；二、基础专利通用性强、难以通过简单技术调整规避，公司已累计申请BC相关专利1910项、获授权750项，并获得Maxeon除美国以外全部BC电池及组件专利授权（且不涉及反向授权），先发者护城河深厚；三、行政层面对光伏扩产审批持续收紧，叠加行业已连续两年以上亏损、主流厂商资产负债率普遍处高位，大举跟进BC资本开支的能力稍显不足。因此我们预计本轮BC的超额盈利周期将显著长于以往，我们测算BC相较TOPCon的最高单瓦超额盈利可达约0.2元/W。
    盈利预测、估值和评级
    预计公司2026-2028年实现营业收入226.5/276.7/326.0亿元，实现归母净利润-2.1/18.4/31.6亿元。考虑到公司是当前市场少数具备BC规模化产能和成熟量产技术的企业，且高效组件需求提升，随着光伏组件能效指标推动行业出清，BC渗透率将持续提升，给予公司2027年20倍PE，对应目标价17.36元，给予“买入”评级。
    风险提示
    产业链价格波动风险；技术推进不及预期；行业竞争加剧风险；毛利率不及预期。

公司动态研究报告：毛利率提升，半导体与显示业务加速拓展

迈为股份(300751)
    投资要点
    综合毛利率显著提升，海外业务优化收入结构
    2026年上半年，公司实现营业收入29.09亿元，同比下降30.95%；归母净利润2.52亿元，同比下降35.99%；扣非归母净利润1.15亿元，同比下降68.28%。公司综合毛利率48.46%，同比提升14.72个百分点；归母净利率（归母净利润／营业收入）8.67%，同比下降0.68个百分点。其中，成套设备毛利率51.55%，同比提升19.60个百分点。归母利润中包含公允价值变动收益1.10亿元。我们认为，海外项目交付与产品结构优化，有助于增强核心装备业务的盈利基础。
    海外收入快速增长，异质结与叠层设备推进商业化交付
    上半年，公司境外收入19.84亿元，同比增长140.64%，占营业收入的68.21%，较上年同期19.57%明显提升。公司具备异质结电池全流程整线供应能力，凭借真空、激光及精密装备技术积累，持续拓展全球市场。技术迭代方面，公司自主开发的210H钙钛矿／晶硅异质结叠层设备实现32.5%的光电转换效率；自主研发的钙钛矿／硅异质结叠层电池整线设备已进驻国内客户生产基地，完成该叠层技术领域首个整线商业化订单交付。我们认为，海外客户拓展与叠层设备落地相互配合，为公司高端光伏装备业务提供新的增长支撑。
    半导体及显示收入高增，平台化布局拓宽成长空间
    上半年，公司半导体及显示行业收入2.48亿元，同比增长94.66%，收入占比由3.02%提升至8.53%。公司以真空、激光、精密装备三大技术平台为基础，向芯片前道制造和后道封装延伸：前道高选择比刻蚀设备进入芯片厂产线验证，部分薄膜沉积产品获得重复订单；后道围绕泛切割及2.5D／3D封装布局，多款设备已批量交付国内头部封装企业并实现稳定量产。显示领域，公司中标国内首条第8.6代AMOLED产线项目。我们认为，核心技术复用与头部客户导入，有望推动非光伏设备业务持续放量，打开公司长期成长空间。
    盈利预测
    预计公司2026-2028年收入分别为76、99、127亿元，EPS分别为2.6、4.1、6.0元，当前股价对应PE分别为77、49、33倍，考虑到半导体业务布局，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付不及预期；半导体业务发展不及预期；汇率波动风险；大盘系统性风险。

利润大幅增长，算力建设释放光纤需求

长飞光纤(601869)
    事件：公司发布2026年中报。2026上半年公司营业收入98.09亿元，同比增长53.64%；归母净利润29.25亿元，同比增长888.88%。
    2026上半年公司营收98.09亿元（+53.64%），归母净利润29.25亿元（+888.88%）；销售毛利率53.36%，同比提高25.06个百分点，业绩显著增长主要系公司紧抓AI新型光纤需求，拓展核心客户，优化业务结构和持续提高生产效率。分业务看，光传输产品业务收入61.26亿元（+59%），毛利率63.11%；光互联组件业务收入22.38亿元（+55%），毛利率48.97%。其中，子公司长芯博创核心产品均取得阶段性进展：50G PON模块产品实现批量交付，多芯/空芯光纤组件完成送样，高密度大芯数光跳线及配线架实现规模销售，400G/800G AEC多元化方案完成客户端阶段性验收，25G/400G/800G多模光模块方案完成迭代升级，1.6T系列光模块完成方案选型设计。公司经营性现金流净额18.26亿元（+116.82%），主要系经营业绩增长及客户结构改善。
    产品矩阵不断丰富，深度融合AI场景。随着云服务厂商维持对智算中心资本开支的高强度投入，机柜内垂直连接（Scale-up）、机柜间横向连接（Scale-out）及跨数据中心互联（Scale-across）等场景大幅提升了AI新型光纤光缆的需求。公司光传输产品包括光纤预制棒、光纤光缆及漏泄电缆、射频电缆等；光互联组件主要包括光器件、光模块、有源光缆、无源预端接跳线、数通高速铜缆等。当前，CPO/NPO从行业共识加速走向规模化落地，保偏光纤已成为AI光互联的刚性需求。公司深耕保偏光纤二十余载，从器件级应用到CPO/NPO全场景架构已完整布局，并率先进入智算中心供应链，实现认证及量产，产品份额连续五年国内领先，今年9月已发布保偏光纤新品CopackAlign，进一步巩固竞争力。此外，在光联接场景中，公司高端多模光纤销量提升，份额持续领先；多芯光纤已完成智算互联及海洋传输等多场景应用，处于推广阶段；G.654.E光纤累计部署800万芯公里，份额全球领先。同时，公司深度布局光纤阵列单元（FAU）、微型多光纤连接器（MMC）、MPO等核心组件，实现向AI算力全光底座服务商的战略升级。
    全球化布局逐渐完善，有望进一步支撑业绩增长。相较于海外各国相对分散的电信运营商客户，海外云服务厂商集中度更高，对产业链韧性有更审慎的要求。因此公司坚持贯彻海外销售本土化战略，积极建立海外生产基地和办事处，目前，已在印尼、南非、巴西、波兰、德国、墨西哥、泰国等7国布局9个生产基地，海外员工超2000人，占员工总数20%以上。截至2026H1，公司海外收入占比42.27%，呈现逐渐提高的趋势。完善的全球化布局，有利于公司紧抓智算中心市场机遇的窗口期，实现核心战略客户拓展和产品的放量增长。
    投资建议：公司作为全球光纤光缆的领先企业，是国内最早的光纤光缆生产厂商之一，在业内深耕多年，拥有雄厚的技术储备和广泛的客户群体，具备先发优势。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为62.10/103.88/129.19亿元，对应EPS分别为7.50/12.55/15.60元，当前股价对应PE分别为58.39/34.91/28.07倍。给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；地缘政治风险；AI需求不及预期。

交付及盈利能力同步向上，业绩延续高增长态势

乔锋智能(301603)
    事件：公司发布2026半年报，2026上半年实现营业收入17.28亿元，同比增长42.38%；实现归母净利润2.73亿元，同比增长52.69%；延续高增长态势。
    立加主业稳健放量，龙门、卧加等产品多点开花。上半年公司立式加工中心实现收入14.79亿元、同比增长45%，占营收比重86%，仍是业绩增长的核心支柱，规模优势进一步巩固。龙门/卧式/其他数控机床收入分别为0.56亿元/0.53亿元/0.50亿元，同比分别增长79%/48%/178%，增速均高于立加，产品结构向立加、卧加、龙门、五轴及数控磨床等全系列延伸的趋势清晰。根据公告，截至2026/6/30公司合同负债2.94亿元，较年初增长83%；已签订合同但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务对应收入15.33亿元，客户预付款与在手订单较为充裕，为下半年业绩增长提供了订单基础。
    毛利率同比提升，Q2盈利能力延续向上。上半年公司综合毛利率30.76%，同比提升0.76pct，其中立加毛利率33.35%，同比提升0.37个百分点，是盈利核心支撑；龙门/卧式/其他数控机床毛利率分别为18.03%、19.07%、18.09%，规模效应尚未完全释放。Q2单季公司实现营收10.03亿元，同比增长36.28%、环比增长38.27%，毛利率30.81%、环比Q1提升0.11pct，净利率16.40%、环比提升2.06pct，Q2单季度盈利能力延续向上。
    积极扩产，继续提升交付能力。上半年公司单元化、模块化生产体系效率进一步提升，IPO募投项目"数控装备生产基地"已结项贡献新增产能，有效突破过往产能瓶颈，大幅提升交付能力，支撑了业绩较快增长。上半年公司完成对浙江全准智能51.04%股权、得道智能80%股权的控股收购，前者多主轴机床覆盖消费电子、汽摩配件、液冷散热精密加工场景，后者为刀库等上游核心部件企业，补齐品类与供应链短板。公司拟发行可转债募资用于东莞、南京基地扩产，若顺利落地将进一步提升交付能力，稳固现有客户资源并开拓下游增量市场。
    盈利预测与投资建议。预计2026-2028年公司营业收入分别为37.88亿元、53.20亿元、67.94亿元，归母净利润分别为5.69亿元、8.24亿元、10.53亿元，对应EPS分别为4.71元、6.82元、8.72元，维持“买入”评级。
    风险提示。行业竞争加剧，新兴产业景气度波动，原材料成本上升，新产能投放后利用率不及预期风险。

公司动态研究报告：电网订单稳步拓展，出海与算力供电培育增量

白云电器(603861)
    投资要点
    归母净利率提升，核心产品盈利能力稳步改善
    2026年上半年，公司实现营业收入22.51亿元，同比基本持平；归母净利润0.86亿元，同比增长6.83%；扣非归母净利润0.76亿元，同比增长1.87%。公司综合毛利率17.97%，同比下降0.46个百分点；归母净利率（归母净利润／营业收入）3.83%，同比提升0.25个百分点。中报显示，毛利率变化主要受高毛利率电力电容器项目交付节奏影响，其他产品毛利率同比保持稳中有升。公司持续推进精细化管理和市场策略优化，带动经营效能提升。我们认为，核心产品竞争力与管理效率协同改善，有助于夯实后续盈利增长基础。
    电网与储能订单持续拓展，北美变压器取得突破
    上半年，公司变压器业务中标国网总部集采、福建泉州、浙江宁波等项目，并取得国网宜昌三送储能及浙江镜湖储能站项目，实现电网不同层级及储能场景覆盖。成套开关设备业务实现国网总部开关柜类参标项目全部中标，取得配网一二次融合产品订单，持续拓展特高压及新能源配套项目。海外方面，公司中标美国得州130MVA扩建项目及俄亥俄州Hannibal180MVA项目，共计8台138kV变压器，同时拓展约旦、智利、马来西亚等市场。我们认为，国内电网需求与海外高端项目开拓相互支撑，有望提升订单结构和业务成长空间。
    直流配电与构网型产品加快布局，算力供电打开新场景
    公司围绕数据中心及智算中心供配电，推进一体化电力模块、智能小母线、HVDC及基于固态变压器的整体方案研发；用于固态变压器的高频变压器已完成图纸设计，正推进物料采购与试生产。无功补偿方面，公司取得柔性直流输电大型直流支撑电容器批量订单，并落地构网型直流支撑电容器小批量订单；SVG产品完成型式试验并批量出货，同时推进高压链式高倍率储能型STATCOM技术研究与样机研制。我们认为，既有电网设备能力向直流配电、算力供电及构网型储能延伸，有望丰富产品组合并培育新的增长来源。
    盈利预测
    预计公司2026-2028年收入分别为54、64、79亿元，EPS分别为0.47、0.69、1.06元，当前股价对应PE分别为24、16、10倍，考虑到公司在出海与算力的业务布局，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率波动风险；大盘系统性风险。

保利发展2026年半年报点评：业绩短期承压，投资聚焦核心城市

保利发展(600048)
    事件：
    公司发布2026年半年报，2026年上半年公司实现营业收入1028.6亿元，同比下降11.98%，归母净利润19.59亿元，同比下降40.84%。
    要点：
    营收和归母净利润同比承压
    受到公司房地产项目结转规模下降影响，2026年上半年公司营收同比下降11.98%，实现归母净利润19.59亿元，同比下降40.84%。公司归母净利润降幅更大主要原因包括：1）市场出现波动背景下，结转毛利率下降，毛利率较去年同期下降1.61个百分点至13.03%；2）2026年上半年投资净收益为-0.29亿元，而去年同期为9.84亿元；3）2026年上半年公司信用减值损失较去年同期多损失3332.61万元。
    销售规模小幅下降，核心城市销售贡献占比高
    2026年上半年公司实现签约金额1351.06亿元，同比减少6.93%，实现签约面积631.94万平方米，同比减少11.44%，签约均价同比提升5.08%至2.14万元/平方米，销售权益比84%。公司核心城市销售贡献达95%，连续第四年保持90%左右的高位水平，上半年一线城市销售占比42%，二线城市销售占比44%。此外，公司积极优化销售资金回笼全流程管控体系，上半年公司回笼资金1110亿元，销售回笼率82.16%。
    投资聚焦核心城市，土地资源优质
    2026年上半年公司新增21个项目，拓展总地价384.4亿元，总计容面积166.0万平方米，同比分别下降24.4%和27.1%，拓展金额权益比为98%，较2025年上半年提升11个百分点，公司在一、二线城市拓展总地价占比超过94%，核心城市拓展占比100%，积极为公司后续发展储备资源。截至上半年末，公司共有在建拟建项目487个，在建面积4241万平方米，待开发面积4588万平方米。
    融资渠道保持畅通，融资成本持续下降
    公司已有融资渠道保持畅通，上半年累计完成81亿元公司债发行，最低利率3年期1.85%，5年期2.20%，创公司债券融资利率新低。截至2026年上半年末，公司货币资金余额1338亿元，较去年末增加109亿元，占总资产比例为11.48%，资产负债率为71.79%，较年初下降0.45个百分点。公司融资成本持续下降，年内新增有息负债平均成本同比下降27BP至2.44%，上半年末公司综合融资成本同比下降28BP至2.61%。
    投资建议：
    公司作为央企信用资质好，龙头地位保持稳固，拿地新增项目聚焦核心城市，土储结构持续优化，融资渠道畅通，融资成本低，未来随着行业集中度提高，公司具备竞争优势，我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润为13.64/18.42/25.15亿元，对应26/27/28年PE分别为49.51X/36.64X/26.84X，持续给予“买入”评级。
    风险提示：房地产行业政策风险；销售改善不及预期；土地市场竞争加剧

行业解决方案有利于仪表自主可控

川仪股份(603100)
    核心内容
    公司加大行业系统性解决方案输出能力，有望加快仪器仪表自主可控进程，提升市占率。从行业属性上看，仪器仪表的机电一体化属性对产品软硬件调试提出较高要求，属于单个产品价格不高但与生产工艺耦合紧密、重要性较高的产品；外资龙头品牌通过提供软硬件结合的流程工业系统成套装置与解决方案，长期在高端市场占据主流。根据公司微信公众号，公司推出煤制烯烃、核电仪控、数据算力中心三大行业系统解决方案，这有利于跳出单个产品的竞争层级，发挥成套解决方案的性价比与服务响应优势，从而推动仪器仪表行业的自主可控。
    订单稳中有增，经营状况企稳。根据2026半年报，2026年上半年公司整体新签订单同比增长9%，其中化工、装备制造、电力、冶金等领域新签合同额增幅明显；海外市场同比增长26%；先后中标中国石油、宝武集团、国家管网、中国化学客户集采框架7个标段，13家重点跟进战略客户订货额同比增长24%。未来随着国机集团入主带来的资源整合作用、渠道协同效应发挥，公司业绩有望进一步改善。
    盈利预测、估值与评级
    预计26/27/28年实现归母净利润6.3/6.9/7.7亿元，同比-2.4%/+9.9%/+12.1%，对应EPS为1.22/1.34/1.50元，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济下行、能源价格波动、项目进度不及预期、竞争加剧。

公司动态研究报告：产品结构优化，储能与算力供电打开成长空间

阳光电源(300274)
    投资要点
    综合毛利率提升，逆变器盈利能力显著改善
    2026年上半年，公司实现营业收入309.12亿元，同比下降28.99%；归母净利润52.59亿元，同比下降32.01%；扣非归母净利润42.75亿元，同比下降42.96%。公司综合毛利率35.92%，同比提升1.56个百分点；归母净利率（归母净利润／营业收入）17.01%，同比下降0.76个百分点。其中，逆变器等电力电子转换设备毛利率42.72%，同比提升6.98个百分点，产品结构优化推动综合毛利率提升。我们认为，逆变器产品升级与全球渠道积累，有助于增强核心业务盈利基础。
    储能新品加速迭代，多场景产品持续完善
    上半年，公司储能系统实现收入154.56亿元，占总收入的50.00%。公司推出全场景储能变流平台及新一代“1+X”模块化PCS，覆盖3.45—12.5MW功率段，满载效率达98.5%，兼容多种储能介质；工商业端推出PowerStack510CS系列，单柜容量514kWh，支持2小时及4小时方案；海外户用端推出PowerHarbor光储一体机，储能容量最高可扩展至120kWh。公司储能系统已广泛应用于欧洲、美洲、中东非及亚太市场。我们认为，多场景产品完善与构网技术升级，有助于提升系统适配能力，拓宽全球储能市场空间。
    AIDC电源商业化供货，拓展算力供电市场
    公司已推出EnerNeo系列固态变压器并面向市场供货，可实现中压交流电直转800V高压直流，简化供电变换链路；报告期内与东阳光、中联数据签署战略合作暨框架采购协议。围绕固态变压器，公司同步推出全套800V配套DC/DC产品，覆盖机柜供电、备电融合等场景，800V HVDC相关产品已完成国内小批量交付。同时，公司携手阿里云成立“绿色Token联合创新中心”，推进国内及海外市场布局。我们认为，电力电子技术与全球服务网络向算力供电延伸，将增强成套解决方案能力，为光伏、储能之外培育新的业务增长空间。
    盈利预测
    预计公司2026-2028年收入分别为825、1028、1247亿元，EPS分别为6.2、8.6、10.8元，当前股价对应PE分别为14、10、8倍，考虑到公司数据中心与海外业务布局，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率波动风险；大盘系统性风险。

公司动态研究报告：数据中心业务稳步增长，海外光储打开增量空间

科士达(002518)
    投资要点
    综合毛利率改善，收入与利润稳步增长
    2026年上半年，公司实现营业收入25.91亿元，同比增长19.81%；归母净利润2.90亿元，同比增长13.61%；扣非归母净利润2.68亿元，同比增长13.39%。公司综合毛利率29.42%，同比提升0.43个百分点；归母净利率（归母净利润／营业收入）11.19%，同比下降0.61个百分点。其中，智慧电源及数据中心产品毛利率33.66%，同比提升0.25个百分点；光储充产品及系统毛利率22.33%，同比提升1.64个百分点。我们认为，两大产品线盈利能力改善，有助于巩固公司后续增长基础。
    数据中心产品加快交付，算力供电布局持续升级
    上半年，智慧电源及数据中心产品实现收入15.26亿元，同比增长17.52%。公司与字节跳动、阿里巴巴、京东、万国数据等客户深化合作，交付数据中心UPS及电力模块设备，并落地马来西亚AI数据中心、甘肃庆阳秦淮数据零碳数据中心等项目。面向新一代供电需求，公司推进兆瓦级交流产品及HVDC、SST等直流架构新品的开发、测试和认证，海外重点客户的送样验证与认证导入有序推进。我们认为，既有UPS客户基础与新品研发相结合，有助于扩展公司在全球算力基础设施中的服务范围。
    海外光储业务扩张，储能产品与渠道协同发展
    上半年，光储充产品及系统实现收入10.05亿元，同比增长25.08%；公司境外收入15.12亿元，同比增长43.92%，占总收入58.35%。公司围绕工商业储能、户用储能、光储充一体化和电网调峰调频完善产品矩阵，储能核心产品取得美国、英国、德国等目标市场认证，并持续扩充海外销售与本地化服务网点。中报披露，新能源储能业务订单及出货量持续增加。我们认为，产品认证积累与海外渠道拓展，有助于增强多区域交付能力，推动储能业务持续增长。
    盈利预测
    预计公司2026-2028年收入分别为64、78、97亿元，EPS分别为1.25、1.62、2.13元，当前股价对应PE分别为30、23、18倍，考虑到公司数据中心产品加快交付，算力供电布局持续升级，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率波动风险；大盘系统性风险。

公司动态研究报告：智慧电器深耕算力配电，海外储能拓展成长空间

正泰电器(601877)
    投资要点
    利润规模稳步增长，核心业务持续拓展
    2026年上半年，公司实现营业收入380.64亿元，同比增长28.46%；归母净利润31.30亿元，同比增长22.23%；扣非归母净利润27.01亿元，同比增长6.35%，同比数据采用中报调整后口径。公司综合毛利率23.52%，同比下降4.57个百分点；归母净利率（归母净利润／营业收入）8.22%，同比下降0.42个百分点。其中，持有中控技术股份的公允价值变动对净利润影响2.69亿元；剔除该因素后的归母净利润28.62亿元，同比增长10.27%。我们认为，智慧电器、绿色能源及国际业务协同发展，为利润规模增长提供多元支撑。
    智慧电器深耕电网与算力场景，客户合作持续深化
    上半年，智慧电器产业实现收入125.43亿元，同比增长3.62%。公司电网行业集采业务连续七年保持第一梯队，冀北、江苏、蒙东等省网统招业务获单创新高。数据中心领域，公司推进与阿里云的战略合作，深化与华为共研5U、6U产品的规模应用，低压柜、UPS机柜中标中国电信、中国联通；产品端，数据中心UL成套设备取得认证，智能1U断路器及插拔式塑壳断路器持续完善。我们认为，渠道基础与面向头部客户的联合研发相结合，有助于拓宽高密度算力配电业务空间。
    储能与综合能源协同推进，全球布局持续深化
    正泰电源已建立覆盖六大洲的营销服务网络，并在海外设置十五个服务驻点。报告期内，保加利亚87MW光伏项目投入商业运营，德国10.8MW/30MWh储能项目采用公司系统，为既有光伏增配储能，拓展发电与储能协同运营场景。正泰安能方面，上半年新增装机超过5GW、电站交易规模超过6GW，期末持有电站约26GW；其虚拟电厂聚合交易平台已在广东、山东、浙江、江苏、安徽等省部署。我们认为，海外渠道、储能产品与分布式能源资源协同，将增强公司面向多场景的综合能源服务能力。
    盈利预测
    预计公司2026-2028年收入分别为651、695、750亿元，EPS分别为2.51、2.85、3.31元，当前股价对应PE分别为10、9、8倍，考虑到海外业务打开市场空间，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率波动风险；大盘系统性风险。

2026年H1点评：利润增速同比超20%

国机汽车(600335)
    事件
    近期，国机汽车披露2026年H1业绩。报告期内实现营收153.62亿，同比-8.71%；归母净利润2.58亿，同比+21.08%；资产负债率为68.4%；加权ROE为2.21%，基本EPS为0.17元；中报披露，拟分红，每股派息税前为0.042元。
    公司2025年度归母净利润为4.21亿；2025全年派息二次，累计每股派息税前为0.112元，股利支付率39.6%。
    点评
    公司是世界500强企业国机集团旗下一家大型汽车工程与流通全链服务商。主要业务由三部分组成：
    汽车工程系统服务。此为公司核心业务，具备涵盖咨询、勘察、设计、研发、制造、安装、调试、交付、运维等环节的项目全周期、全产业链工程技术服务能力。2026H1的营收70亿，营收占比45.5%；毛利润9.35亿，毛利占比59.1%。此业务使公司盈利模式从“低毛利贸易商”向“高毛利工程服务商”迁移，也是上半年业绩结构变化的主因。
    汽车流通服务。公司是国内领先的多品牌汽车进口贸易服务商；出口方面，覆盖东欧、中亚、中东、南非等多个国家和地区。2026H1的营收70.1亿，营收占比50.8%；毛利润4.94亿，毛利占比31.23%。
    汽车租赁服务。主要服务国内汽车租赁ToB、ToG市场，已在全国建立70余个分支机构。2026H1的营收4.49亿，营收占比2.92%；毛利润0.89亿，毛利占比5.6%。
    投资评级
    公司致力于成为“全球领先的汽车工程与流通全链服务商”，我们看好公司“十五五”战略方向，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济风险；国际化经营风险；市场竞争及行业风险；

Q2迎来强修复，海外业务经营亮眼

宁波精达(603088)
    事件：公司发布2026半年报，2026上半年实现营业收入4.49亿元，同比增长12.14%；实现归母净利润4996.60万元，同比下滑23.19%。其Q2单季度，公司实现营业收入2.85亿元，同比增长32.44%；实现归母净利润4194.23万元，同比增长46.26%；单季度迎来强修复。
    数据中心建设带动换热器需求向好，海外成为增长亮点。公司为换热器装备行业领军企业，具备供应高端换热器成套装备及承担交钥匙工程能力，与众多世界知名品牌建立战略合作伙伴关系。随着全球数据中心的建设，换热器市场迎来强劲增长，公司海外市场取得亮眼成绩，上半年境外销售收入1.85亿元、同比增长47%，海外市场订单同比增长118.65%。其中无锡微研模具国际业务同比增长122%，北美业务上半年订单已和去年全年持平。
    发布员工持股计划，激发经营活力。今年8月公司公告了2026年员工持股计划，规模为1004.7673万股，约占公司总股本的2%；总人数不超过204人（不含预留份额）；业绩考核指标设定2026/2027/2028年，营业收入触发值/目标值分别为8.41/10.51亿元、9.17/11.46亿元、9.94/12.42亿元，剔除股份支付的归属上市公司股东的扣非净利润触发值/目标值分别为1.13/1.41亿元、1.27/1.59亿元、1.42/1.77亿元，传递出公司的长期稳健经营导向。
    协同无锡微研、德国肖拉，继续坚定出海战略。无锡微研、德国肖拉均为具备全球竞争力的企业，整合进公司后协同良好，带动公司上半年海外市场获得亮眼表现。公司将继续坚定出海战略，抓住北美数据中心业务市场机会，利用美洲精达、德国肖拉两个海外子公司积极拓展海外销售。今年9月公司公告拟为全资子公司美洲精达2026年度合同履约、投标等履约事项提供担保额度，最高不超过500万美元，以保障北美业务发展。
    盈利预测与投资建议：预计2026年-2028年公司营业收入分别为9.93亿元、11.13亿元和12.61亿元，归母净利润分别为1.42亿元、1.60亿元和1.94亿元，对应EPS分别为0.28元、0.32元、0.39元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险，汇率波动风险，订单验收不及预期风险，行业景气度波动风险。

中报点评：海外业务盈利短期承压，国内自主品牌业务快速成长

佩蒂股份(300673)
    事件：公司近日发布2026年半年报。26年上半年，公司实现营收7.35亿元，同比+0.96%；实现归母净利润为2432.07万元，同比-69.25%；扣非归母净利润为2416.43万元，同比-68.73%。基本每股收益为0.1元，加权ROE为1.36%，较上年同期下降2.54个百分点。点评如下：
    国内自主品牌快速成长，海外ODM业务基本稳定。公司在国内市场，以自主品牌、自建渠道为核心开展业务，注重品牌调性、产品品质、产品差异化及用户体验，目前已形成爵宴、好适嘉、齿能、SmartBalance、Vivaland为主的多品牌矩阵。2026年上半年，爵宴品牌保持良好发展势头，新西兰工厂生产的主粮产品率先通过天猫国际和京东发售，正式进入国内市场。承担国内市场自主品牌业务的全资子公司佩蒂智创（杭州）宠物科技有限公司（以下简称“佩蒂智创”）实现收入1.4亿元，同比+17.04%；净利润为-1444.52万元，较上年同期减亏1042.52万元。在海外市场，公司主要采用ODM模式开展业务，客户订单整体保持稳定，客户规模、产品单价均未发生重大变化。
    汇兑损失和成本上升影响短期盈利。2026年上半年，公司综合毛利率为28.39%，同比下降3.59个百分点；销售净利率为3.44%，同比下降7.56个百分点。毛利率下降，主要是受到原材料价格波动的影响。上半年，鸡肉采购价格整体上扬，环比呈先涨后降趋势。鸡肉在公司产品成本中的比重较高，使得业务营业成本同比增长6.30%，进而导致综合毛利率有所下降。同期，财务费用为2276.15万元，同比增加2638.16万元，同比增728.77%；财务费用率为3.1%，较上年同期上升3.60个百分点。财务费用上升，主要系人民币持续升值导致汇兑净损失增加所致。
    盈利预测及评级：预计公司26-27年归母净利润为1.04/1.8亿元，EPS为0.42/0.72元，对应PE为35.3倍和20.3倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国内自主品牌业务发展缓慢，海外ODM业务受贸易政策影响

公司动态研究报告：工业电源盈利提升，储能与算力需求驱动成长

盛弘股份(300693)
    投资要点
    盈利能力同步提升，工业电源带动业绩增长
    2026年上半年，公司实现营业收入17.59亿元，同比增长29.16%；归母净利润2.28亿元，同比增长44.11%；扣非归母净利润2.28亿元，同比增长50.45%。公司综合毛利率40.70%，同比提升1.70个百分点；归母净利率（归母净利润／营业收入）12.95%，同比提升1.34个百分点。其中，工业配套电源收入4.41亿元，同比增长57.81%，毛利率61.94%，同比提升3.28个百分点。我们认为，工业电源规模增长及产品结构优化，有助于增强公司利润弹性。
    算力场景加快拓展，电能质量产品优势持续发挥
    中报披露，AIDC建设带动公司工业配套电源在数据中心、智算中心的相关产品销量增长。公司产品覆盖谐波治理、无功补偿、三相不平衡、电压暂降及电压中断等需求，并多次中标或配套参与数据中心、半导体及高端制造项目。公司已推出碳化硅机型，采用模块化设计并支持热插拔，可在单个模块故障时快速更换，同时通过无线云平台实现远程监控。我们认为，电能质量产品的可靠性、维护便利性和既有项目经验，有助于提高公司在算力供电场景中的渗透率。
    储能收入与毛利率双升，海外产品布局持续完善
    上半年，新能源电能变换设备实现收入3.84亿元，同比增长35.32%，毛利率38.08%，同比提升10.29个百分点。公司围绕电网侧及工商业场景优化模块化、多分支储能变流器，减少电池簇并联，提升系统适配能力；针对微网需求推出集成储能变流器与光伏逆变器功能的光储一体机。StellaON1250K/1575K产品通过亚洲、欧洲部分关键认证，公司在东欧、拉美、日本等地落地重点项目。我们认为，产品认证与本地化服务网络完善，有助于扩大储能业务的海外覆盖，形成工业电源之外的增长动力。
    盈利预测
    预计公司2026-2028年收入分别为44、56、70亿元，EPS分别为1.93、2.81、3.87元，当前股价对应PE分别为19、13、10倍，考虑到工业电源盈利提升，储能与算力需求驱动成长，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    订单交付不及预期；原材料价格大幅波动风险；汇率波动风险；大盘系统性风险。

存算联，业绩增长新动能

东芯股份(688110)
    投资要点
    依托自研NAND+DRAM，打造高稳、高性价比MCP。MCP是将非易失性存储芯片与易失性存储芯片集成于单一封装内的存储解决方案，能够协同实现数据存储与处理功能。公司的NAND MCP产品集成了自主研发的低功耗SLC NAND Flash与低功耗DRAM，凭借设计优势已在紫光展锐、高通、联发科等主流平台通过认证，广泛应用于功能手机、MIFI、通讯模块等终端产品。公司MCP产品规格丰富，DRAM类型涵盖LPDDR1/2/4X，为用户提供更加灵活和丰富的选择。MCP产品通过集成技术，有效简化了系统走线设计，显著节省PCB布板空间，在提升产品稳定性与集成度的同时，降低了整体系统成本，特别适用于对空间要求严苛的小型化电子设备。在MCP领域，公司目前已可提供4Gb+4Gb、8Gb+8Gb、16Gb+16Gb等多种组合的MCP产品，主要应用于5G通讯模块、车载模块等领域。公司在研产品进一步拓展多容量配置，依托自主研发的SLC NAND Flash与DRAM组合，打造具备成本优势与稳定性能的MCP解决方案，持续丰富产品线，全面满足客户的多样化需求。
    G100双线市场化，持续迭代下一代GPU。在计算芯片领域，公司以自有资金战略投资上海砺算，布局高性能GPU赛道。2026H1对上海砺算确认的投资亏损约4,159万元。上海砺算专注可扩展图形渲染GPU芯片研发，采用自研架构，支持端、云、边全场景图形渲染与AI加速，兼容主流GPU生态，致力于实现国产完整GPU架构自主可控。继首款自研GPU G100完成流片、封装并推出专业级及消费级显卡后，2026年上半年，砺算重点推进生态完善、工艺优化与市场导入。生态层面，G100已取得微软WHQL认证，可稳定适配Windows系统；同时完成多款国产操作系统与处理器平台兼容，联动上下游厂商推进软硬件适配及行业方案落地。制造端持续优化量产工艺，提升产品竞争力。商业化方面，G100采取专业级、消费级双线策略。专业级产品面向AIPC、云渲染、数字孪生等场景，当前处于客户导入与系统验证阶段；消费级显卡已登陆主流电商平台开启销售，持续迭代驱动程序，优化兼容性与运行性能。下一代GPU芯片研发有序开展，核心模块架构设计与验证进展顺利，支撑后续产品迭代升级。
    Wi Fi7核心模块验证完成，加速流片送样。在联接芯片领域，公司正按计划稳步推进Wi-Fi7无线通信芯片的研发设计工作。基于对市场趋势的研判，公司把握国产高端Wi-Fi芯片替代机遇，精准切入技术壁垒较高的路由、高端黑电透传及车载类Wi-Fi等细分赛道。Wi-Fi7技术作为下一代无线连接核心，凭借更高带宽、更高调制效率及MLO多链路操作特性，可实现传输速率约2至3倍的提升，并将平均延迟降低约80%，能有效满足未来智能终端、AR/VR及云游戏等应用对高速无线连接的严苛要求。公司首款无线传输芯片定位于高带宽、低延迟应用场景。报告期内，公司在前期完成原型机样片测试的基础上，持续深化首款无线传输芯片的架构优化与系统级方案打磨。目前主要核心模块已完成实验室验证，测试结果符合预期，核心性能指标已满足Wi-Fi7标准要求。公司正全力推进系统级验证与流片进程，并同步筹备后续的客户送样与导入工作。通过差异化技术创新，公司致力于为客户提供本土化的智能无线通信与感知芯片及系统级解决方案，积极培育业绩增长新动能。
    打造面向端侧场景的低功耗嵌入式AI计算平台。公司拟使用超募资金6.82亿元投资建设“存算联融合芯片研发项目”，将存储芯片、联接芯片与计算芯片通过先进封装技术集成于单芯片，打造低功耗嵌入式智能计算芯片。项目所用计算芯片由公司自有计算团队自主研发，并非外购商业IP，亦非采用砺算科技的GPU。团队在RISC-V架构、AI加速、ISP图像处理及超低功耗显示等技术方向积累了较为完整的研发能力，覆盖芯片架构定义、设计验证、封装测试及量产的全流程，并可提供软硬一体化解决方案。本项目与公司存储主业形成协同，实施完成后将丰富公司产品结构，增强公司综合竞争力。
    投资建议
    我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入41/63/75亿元，归母净利润分别为21/35/43亿元，上调至“买入”评级。
    风险提示
    研发失败或产业化、商业化进展不及预期风险；公司采用Fabless经营模式，存在委外加工及供应商集中度较高的风险；存储芯片行业周期性波动、上下游供需结构变化的风险。

欧盟CBAM倾向于进一步扩容有利于危废行业，同时我们看好抽蓄和核电设备业务的景气度持续提升

浙富控股(002266)
    投资要点
    事件：2026年8月29日，公司发布2026半年报。
    2026H1公司营收134.4亿元，同比+26.3%；归母净利润13.6亿元，同比+139.5%（略高于预告中值），其中2026Q2公司营收72.6亿元，同环比分别+27.2%/+17.4%，归母净利润7.5亿，同环比分别+155.1%/+25.1%，危废回收业务毛利率回升至15.6%，同比+6pcts，清洁能源设备上半年整体交付不及预期，整体毛利率33.3%，同比-11.4pcts，我们认为主要是交付结构和研发试验导致清洁能源设备业绩不及预期。
    CBAM可能进一步扩容。2026年9月15日，欧洲议会通过CBAM扩围的谈判立场，支持把范围从钢铁、铝等基础材料继续向更多下游成品延伸，再生金属是实现碳减排的有效途径。根据中国铜工业的全生命周期评价结果显示（2000-2015年），1吨铜的生产加工需要经过采选、冶炼精炼、深加工三个阶段，分别产生2.12吨、1.98吨和0.56吨二氧化碳；而再生铜每吨只排放1.13吨二氧化碳，只占原生铜的32%。因此长期来看，危废行业的绿色低碳属性可能会被逐步定价。
    全球核电复兴趋势进一步明显，公司是一家具有二本核一级制造证书的民营企业。公司控股子公司——华都核电是国内第一的控制棒驱动机构研制生产领军企业，其市场占有率约70%，除了“华龙一号”，还承担“玲龙一号”、快堆、熔盐堆、浮动堆、铅铋堆等控制棒驱动机构的研产。全资孙公司——浙富核电是国内首家获得钠冷快堆主泵制造许可的单位（拥有核级电磁泵的制造许可，并供货了4款（共8台）核级电磁泵），并承接了示范快堆工程一回路主泵供货任务，同时在类新型堆型拓展堆内构建。
    IAEA第六次上调核电预期。2026年9月14日，国际原子能机构（IAEA）第70届大会在维也纳开幕，发布年度展望报告《能源、电力与核电估算2060》，第六次上调全球核电装机容量预期。其低场景和高场景下，2060年全球核电装机分别为696/1284GW（其中2050年分别为641/1045GW，高于去年预测561/992GW），2060年SMR分别装机为120/284GW。IAEA将小型堆定义为单机容量不超过300MWe的反应堆设计。当前全球处于研发阶段的小型堆设计方案超100种，单机容量区间跨度较大，最低仅20MWe。若按300MW一台来计算，那么根据IAEA的高情景，2060年SMR需求946座。
    抽蓄行业有望在“十五五”持续发展。“十五五”期间抽蓄新增装机100GW，此前抽蓄中长期规划目标为2025年投运62GW，2030年投运120GW（即之前规划“十五五”投运58GW），抽蓄的最新建设规划超过之前的中长期规划。2026年7月17日，公司给浙江松阳抽蓄电站供应的1号机组转轮顺利通过出厂验收，其预计2027年并网，随着公司的运行案例增多，将有助于后续的投标。整体而言，目前抽蓄行业产能与需求之间存在阶段性错配，因此我们认为设备行业的盈利水平有望提升。
    盈利预测与投资评级:
    考虑到危废回收业务超预期，我们上调业绩预测，我们预测公司2026-2028年营业收入分别为264.7/286.9/304.7亿元，归母净利润分别为23.5/25.4/27.1亿元，对应PE分别为11/10/9倍，维持公司评级，给予“买入”评级。
    风险提示：
    抽蓄、核电行业投资不及预期的风险；雅下工程的建设速度不及预期的风险；原材料价格的波动风险；二股东减持风险。

公司信息更新报告：“金刚石钻针+超快激光钻孔”勾勒第二成长曲线

杰普特(688025)
    杰普特战略合作再深化，双轮驱动PCB业务成长
    近日，杰普特与尖点科技正式签署战略合作MOU（合作备忘录），双方合作有望进一步深化，并将以金刚石钻针为合作切入点，在技术、产品与市场等层面加强协同，共同推动先进加工技术在PCB制造领域的应用。尖点科技长期深耕PCB钻针及精密加工领域，杰普特则持续深耕激光技术与精密制造，此次合作或进一步推动产业生态协同。我们认为，杰普特在PCB加工领域有望实现“金刚石钻针+超快激光钻孔”双轮驱动的局面，PCB第二成长曲线有望开启。我们维持原盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为5.01亿元、15.78亿元、23.77亿元，当前股价对应PE为85.4倍、27.1倍、18.0倍，维持“买入”评级。
    PCD钻针：PCD钻针替代逻辑清晰，杰普特生态协同优势凸显
    技术方面，PCD钻针较传统钨钢钻针具备显著优势，其核心逻辑在于：为适应AI算力的持续升级，AI服务器主板材料正从M6、M7等级推进至M8、M9，板材更厚更硬，导致钻针损耗剧增；具体来看，在M7板材上一支钨钢针可打500—1000个孔，但到M9或只能打100—200个，服务器越强大，钻针消耗量越多。在此背景下，根据中国粉体网，传统钨钢钻针在寿命与精度方面逐步触及性能极限，而金刚石莫氏硬度为10，是目前已知天然物质中硬度最大的材料，采用金刚石工艺的钻尖其硬度和耐磨性远超过硬质合金钻头，应用在难加工材料时可以大幅延长刀具使用寿命，这也进一步凸显了PCD钻针的替代优势。此外在生态协同方面，杰普特飞秒激光器深度赋能钻针加工业务，“飞秒激光器—钻针加工设备—金刚石钻针加工”成为产业生态协同的重要一环，相关钻针产品净利润率/生产效率有望得到长足改善。
    激光器：超快激光钻孔机应运而生，奥杰微电子卡位M9级PCB精密制造
    由于微孔加工、多层板材制程长期面临孔型不良、底层损伤、加工效率不足等挑战，超快激光钻孔机应运而生，其在微孔加工方面，包括盲孔、通孔及高密度微孔阵列，有助于获得更平整的孔壁形貌与更一致的孔径分布，而在介质开窗与去介质工序中，凭借对材料选择性与能量可控性的优势，亦更易在不损伤邻近铜层或下层结构的前提下实现局部去除；在此背景下，杰普特控股子公司奥杰微电子推出的奥杰超快激光钻孔机，专为M9级高速覆铜板及1.6T光模块PCB的精密制造需求打造，融合奥杰自研的激光控制平台、激光能量闭环监控模块、精密视觉对位等核心技术，并采用超快激光器技术，实现盲孔、通孔的高精度加工，以解决传统加工痛点，保障信号完整性与量产可靠性。
    风险提示：PCB发展不及预期、技术落地不确定风险、供应链稳定性风险。

公司动态研究报告：产能扩张与全球布局共振，硬质合金工具龙头成长路径清晰

新锐股份(688257)
    投资要点
    数控刀片产业园落地，切削工具第二成长曲线加速兑现
    公司在切削工具领域已具备数控刀片、整硬刀具、齿轮刀具、金属陶瓷刀片等多品类覆盖能力，但此前受限于租赁场地与产能瓶颈，规模尚小。本次拟以不超过4.83亿元募集资金投向高性能数控刀片产业园项目，实施主体为控股子公司株洲韦凯，建设期36个月，第4年至第6年达产率分别为70%、90%和100%，达产后将形成年产5,000.00万片高性能数控刀片的生产能力，达产年预计销售收入7.80亿元，税后内部收益率14.31%。从行业维度看，数控刀片是数控机床执行金属切削加工的核心部件，需求伴随机床数控化率提升而扩张。据中国机床工具工业协会数据，近三年我国刀具进口额整体稳定在90亿元左右，作为高端刀片的硬质合金刀片进出口比例近年来保持在1.4左右，国内高端刀片仍以进口为主，国产替代空间较大；同期我国金属切削工具市场规模2023年为492亿元，预计2030年增至631亿元。公司2023年至2025年切削工具收入分别为1.03亿元、2.45亿元和3.63亿元，2026年上半年已达2.95亿元，增速较快但受制于产能。本项目以数控刀片为切入，有利于发挥硬质合金材料配方经验、提升整体切削工具配套能力，顺应行业由粗放售卖刀片向体系化整体解决方案演进的方向，有望打开公司第二成长曲线。
    凿岩工具龙头地位稳固，产能瓶颈突破兑现耗材持续放量
    凿岩工具是矿山开采、隧道掘进等场景的核心作业部件与高频耗材，工况恶劣、损耗较大，且随开采向深层转变对耗材质量要求提升，需求具有较强持续性。据中国钢结构协会钎钢钎具分会统计信息，公司矿用牙轮钻头国内市场占有率位居第一、全球市场排名前三，仅次于山特维克和安百拓；公司已实现对澳洲、美洲重要矿山企业的覆盖，成为必和必拓、力拓集团、FMG、Perenti集团、MinRes集团等全球矿山巨头的直接供应商，并进入巴西淡水河谷、智利国家铜业公司的供应链体系，是少数能与跨国公司在细分领域正面竞争的国内企业。需求端，新能源汽车与算力数据中心产业快速发展拉动铜、铝、镍、锂等有色金属需求，进而带动矿山开采耗材市场扩张；据PrecedenceResearch统计，全球矿山机械市场规模预计由2023年约1,191亿美元以5.7%的年复合增长率增至2033年约2,074亿美元。供给端，公司顶锤式凿岩钎具的钎头产品产能长期紧张、需持续外采弥补缺口，潜孔钻具自产率较低、主要依靠外购，智利Drillco亦受当地生产要素成本较高影响产能不足。本次拟以3.18亿元投向高性能凿岩工具生产项目，达产后新增年产62.51万只凿岩工具产能，达产年预计销售收入10.24亿元，税后内部收益率17.12%。项目落地有望将龙头品牌与渠道优势转化为第一增长曲线的放量兑现。
    全球化产销布局与研产销一体化协同，夯实中长期成长质量
    公司已由本土企业升级为国际化企业，截至2026年6月30日拥有17家境外控股子公司，产品销往亚洲、欧洲、大洋洲、非洲和美洲等五大洲的60多个国家或地区。境外收入由2023年的7.38亿元增至2024年的7.83亿元、2025年的10.62亿元，2026年上半年为6.93亿元，规模持续扩大。公司通过2016年收购澳洲AMS、2025年2月收购智利Drillco，切入矿山耗材综合服务领域并补强潜孔钻具技术版图，将销售渠道拓展至澳洲及南美、北美市场，形成"技术为本、渠道赋能、客户落地"三位一体的产品护城河。产业链层面，公司形成由硬质合金制造到硬质合金工具的上下游一体化运营模式，自产硬质合金可保障凿岩工具原材料品质并提升性价比；2026年上半年硬质合金、凿岩工具及配套产品、切削工具收入分别为9.59亿元、6.76亿元和2.95亿元，其中硬质合金及工具业务占主营业务收入比重由2023年的89.32%升至2026年上半年的94.81%，主业集中度持续提升。本次拟以1.50亿元建设精密刀具研发检测中心及总部管理中心，将分散于各子公司的刀具研发资源集中整合，扩产、研发与管理升级并举，有望在中长期支撑公司成长质量与全球竞争力。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为46.21、61.6、77.3亿元，EPS分别为2.50、3.40、4.35元，当前股价对应PE分别为23.4、17.2、13.4倍，考虑新锐股份以硬质合金与工具的上下游一体化为根基，凭牙轮钻头全球前三、国内第一的龙头地位筑牢凿岩工具这条基本盘增长曲线，并借本次定增突破长期制约其规模的产能瓶颈；同时以数控刀片为切入点承接高端刀具国产替代、打造切削工具第二增长曲线，再靠全球化渠道与研产销协同放大龙头溢价，成长路径清晰，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险；商誉减值风险；募投项目实施风险；境外经营与汇率风险；应收账款及存货风险；新产品开发风险；受下游应用领域需求变化影响的风险；市场竞争风险。

公司事件点评报告：铋材料放量支撑营收高增，半导体平台化布局加速落地

先导基电(600641)
    事件
    先导基电发布2026年半年报，2026年上半年公司实现营业收入11.47亿元，同比增长64.06%；实现归母净利润2.10亿元，同比增长414.95%；实现扣非归母净利润-1.12亿元，上年同期为-0.01亿元。
    投资要点
    铋材料放量增厚收入规模，公允价值变动主导当期利润表现
    2026年上半年，公司实现营业收入11.47亿元，同比增长64.06%；实现利润总额1.80亿元，同比增长2,653.90%；实现归母净利润2.10亿元，同比增长414.95%；实现扣非归母净利润-1.12亿元，上年同期为-0.01亿元。上半年毛利总额2.29亿元，同比增长19.05%，综合毛利率19.97%，较上年同期回落7.55个百分点。
    收入高增的核心原因在于铋材料业务的规模化放量。上半年公司铋业务实现销售收入9.96亿元，占整体营业收入的86.86%，产能与销量逐季增长，已成为公司的核心收入来源与业绩增长引擎。利润端，归母净利润高增主要由非经常性损益贡献：上半年公司其他非流动金融资产股价上升，产生公允价值变动收益4.16亿元，其中计入非经常性损益的公允价值变动损益及处置损益合计4.10亿元；剔除后扣非归母净利润为-1.12亿元，亏损较上年同期的-0.01亿元扩大1.11亿元。
    分季度看，第二季度公司实现营业收入6.12亿元，同比增长20.72%，环比增长14.27%，占上半年营业收入的53.33%；实现归母净利润2.27亿元，同比增长270.41%，单季归母净利润已超过上半年整体水平；实现扣非归母净利润-0.95亿元，上年同期为0.03亿元。第二季度公允价值变动对利润的集中贡献是单季归母显著高于营业收入增速的直接原因。
    毛利率回落与扣非亏损扩大，一方面来自收入结构变化，低毛利的铋深加工业务收入占比快速提升，稀释了综合毛利率水平；另一方面来自半导体板块投入的集中增加。上半年公司研发费用2.29亿元，同比增加1.50亿元，研发费用率20.01%，较上年同期的11.35%提升8.67个百分点；管理费用2.39亿元，同比增加0.94亿元，公司说明系业务增长、员工薪酬增长和股份支付费用增长所致。截至6月末，公司商誉3.10亿元，较上年末增长44.88%，主要系子公司万业元创非同一控制下企业合并形成；在建工程1.08亿元，较上年末增长32.28%，主要系万业元创和嘉芯半导体新增产线安装工程所致。
    半导体设备景气延续，铋材料供需紧平衡支撑价格
    全球半导体销售额延续高增态势。根据美国半导体行业协会（SIA）数据，2026年5月全球半导体销售额达到1,206亿美元，较2026年4月的1,105亿美元增长9.2%，比2025年5月的591亿美元高出104.1%；据Omdia预测，得益于人工智能、物联网、数据通信及自动驾驶等新兴技术对半导体需求的拉动，2026年全球半导体销售额将突破1.6万亿美元。设备端景气同步延续，根据SEMI，2026年全球半导体制造设备（OEM）总销售额预计达到1,659亿美元，同比增长23.2%，创历史新高，增长势头预计将持续至2028年，总设备销售额有望达到2,295亿美元，实现连续五年增长。其中晶圆厂设备（WFE）需求增长尤为突出，SEMI预计2026年全球WFE市场规模将同比增长23.1%至1,439亿美元，主要受先进存储特
    别是HBM相关DRAM投资以及前沿逻辑应用投资的带动；2027年、2028年WFE销售额预计分别增长21.8%和14.1%，突破2,000亿美元。
    中国大陆市场的产能与设备支出同步扩张。SEMI预测中国半导体制造产能将由2020年的490万片/月增长到2030年的1,410万片/月，市场份额相应从20%增长到32%，中国大陆预计将在2028年前继续保持设备支出的领先地位。作为晶圆制造前道工艺中不可替代的关键设备，离子注入机市场同步扩容。根据QYResearch市场报告数据，全球半导体离子注入机市场规模预计到2032年将增至48.3亿美元，2026-2032年复合增速约8.2%，其中中国市场到2032年预计接近19.1亿美元，全球占比维持在接近四成的比例。按注入剂量与注入能量的差异划分，低能大束流离子注入机市场占比约60%，中束流和高能离子注入机分别约占20%，三类高端机型长期被海外巨头垄断，是当前国产半导体设备攻坚中不可或缺的关键环节。
    铋材料环节，中国在全球铋产业链中占据主导地位，铋储量约占全球75%，产量占比超过80%，同时也是全球最大的铋生产国、出口国和消费国。2026年以来，受供给约束与需求增长共同影响，上半年全球铋市场维持紧平衡态势，铋材料价格延续去年涨价状态，上半年最高点价格达16.3万元/吨，截至6月30日价格仍高达14万元/吨。供需格局变化为铋价格提供支撑，行业预计未来一段时间内铋材料价格仍将维持相对高位。
    离子注入机客户与交付规模同步扩大，材料与零部件平台化布局逐步成形
    半导体装备端，子公司凯世通上半年自研机台获得4家客户订单，其中包括2家国内12英寸晶圆厂主流客户的重复订单及新增2家客户订单；实现交付6台12英寸离子注入机、验收3台离子注入机；截至6月末凯世通累计客户16家，2020年至今累计完成离子注入机订单交付超55台。产品端，凯世通研发推出的国产先进制程低能大束流离子注入机Hyperion，具备优异的束流传输效率与工艺能力，已向国内头部12英寸逻辑与存储客户陆续交付，验证进展良好；首台面向光电芯片材料薄膜铌酸锂衬底制备的中束流离子注入机成功交付国内客户，助力异质集成光电芯片研发与制造。新材料端，安徽万导是先导科技集团旗下唯一的铋金属深加工及化合物产品业务平台，产品涵盖铋金属制品、铋化合物及铋半导体材料三大类。产能方面，公司已构建广东清远、安徽五河、湖北荆州、浙江衢州四地铋化合物专业化生产基地，其中广东清远与安徽五河基地已实现稳定量产，产能及销量规模在铋材料市场处于领先地位；荆州基地、衢州基地完成产能建设并顺利进入试产爬坡及市场导入阶段，荆州基地已开始启动二期铋化合物的建设投入。客户方面，铋业务服务全球超300家海内外客户，2026年上半年累计新拓展客户20余家。高端应用方面，高纯氧化铋产品可用于磁光晶体制备、终端覆盖光通信器件领域；核工业领域铅铋合金业务实现从技术验证到规模化供货，上半年实现业务订单中标；电子陶瓷材料领域高纯氧化铋已向下游电子元器件厂商开展送样验证，部分客户进入小批量试用阶段。此外，子公司衢州万导热电已实现高端热电材料及微型热电制冷器（Micro-TEC）的小批量生产，Micro-TEC具备优异的功率密度与散热性能，可满足光模块在高热流密度应用场景下的散热需求，产品已向光通信、传感检测等高端应用领域客户完成送样，并通过客户相关测试。
    平台化布局方面，公司通过整合国内相关技术团队，瞄准气浮转台、气浮主轴等气浮系列产品，成功推动真空气浮主轴实现量产，该产品是半导体离子注入机不可或缺的关键核心零部件，可从源头稳固离子注入机整机业务的供应链安全；上半年公司陆续完成伍丰仪器和本原纳米仪器收购，拓展高端科学仪器业务布局，其中本原纳米仪器为国家级高新技术企业与广东省专精特新中小企业，拥有近四十年发展历程，累计承担二十余项国家重大专项项目。2026年7月，公司以增资形式对先导微电子进行投资控股，并将纳入合并报表范围内，先导微电子主营电子级高纯材料、化合物衬底材料、半导体前驱体材料、特种气体等产品，下游覆盖集成电路、显示面板、光伏新能源等领域。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为26.70、36.67、47.34亿元，EPS分别为0.11、0.23、0.45元，当前股价对应PE分别为417.5、206.6、106.6倍，考虑到公司铋材料业务开始放量以及半导体设备导入下游客户进度加速，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    半导体设备客户验证与交付进度不及预期；铋材料价格波动及下游需求增速不及预期；行业竞争加剧与存货跌价的风险。