26Q1受高基数影响，品牌势能向上

稳健医疗(300888)
    公司于4月21日公布25年报&26年一季报，2025全年营收109.49亿元，同增21.96%，剔除GRI实现营收97.16亿元，同增11.9%，归母净利润7.68亿元，同增10.44%。2026Q1营收26.79亿元，同增2.84%，归母净利润2.51亿元，同增1.18%，增幅低于营收主要因为人民币升值导致汇兑损失同比增加约4100万元。2025年度累计现金分红总额4.37亿元，分红率为57%。
    经营分析
    25全年医用耗材板块稳健，消费品业务维持快速增长。25全年分板块来看，医用耗材/消费品板块营收分别为51.14/57.49亿元，同增30.95%/15.19%，剔除GRI后医用耗材营收同增7.6%，增速稳健。分产品来看，医用耗材板块传统伤口护理与包扎产品/高端伤口敷料产品/手术室耗材产品营收为11.30/9.37/15.15亿元，同比-5.40%/19.95%/83.35%；消费品板块棉柔巾/卫生巾/婴童服饰/成人服饰营收为17.61/10.18/9.91/11.34亿元，全品类实现正增长，同比增长13.05%/45.4%/2.90%/17.52%。公司以产品为核心，持续推出有竞争力新品，同时加大营销力度，推动全棉时代品牌力持续破圈，25年直营/加盟门店数量同比净增加2/16家至386/119家，直营店效同比提升0.28%。
    26Q1受高基数影响，经营数据稳健。26Q1医疗业务实现营收13.2亿元，同增5.4%，核心品类手术室耗材、高端敷料营收良性增长；渠道方面，国内医院渠道管理体系化、精细化升级，积极提升进院及招采中标率，报告期内收入实现双位数增长；海外渠道营收同比持平。26Q1消费品业务实现营收13.4亿元，在去年同期卫生巾和棉柔巾营收高基数背景下仍实现正增长。其中商超渠道实现双位数增长，线下门店营收平稳增长，电商渠道高基数下持平。
    盈利水平稳健。25全年/26Q1毛利率为47.79%/48.92%，同比-0.67/+1.6pct，产品结构优化带动26Q1毛利率改善。26Q1公司销售/管理费用率为22.82%/8.00%，同比+0.54/-0.35pct。26Q1归母净利率为10.11%，同比略增。
    期待公司医疗与消费品板块持续发力。2026年公司将坚持“品牌向上、提质增效、内生外延、快速发展”的经营方向，聚焦核心品类全面提升产品力、营销力、运营力，加强海内外协同、强化B/C端产品布局、借力数字化赋能，全力做大做强自有品牌；同时充分发挥GRI海外业务拓展价值，提高其全球化产能分布的利用效率，我们看好公司未来的成长性。
    盈利预测、估值与评级
    公司26Q1在高基数下仍维持稳健经营，期待股权激励目标较好推进，看好公司持续成长。预计26-28年EPS为1.55/1.82/2.12元；PE分别为23/20/17倍，维持买入评级。
    风险提示
    多品类发展不及预期、汇率波动风险。

北交所信息更新：“十五五”重大工程投资管控核心受益者，在手订单29.5亿，科创债打开外延空间

青矩技术(920208)
    2025年末在手订单余额29.53亿元续创新高，科技创新公司债券稳步推进
    工程投资管控第一股青矩技术发布2025年年报及2026年一季报，2025年，公司实现营业收入9.67亿元、扣非后归母净利润1.89亿元、销售商品、提供劳务收到的现金9.41亿元，分别较2024年同期增长0.83%、6.74%、6.27%；实现销售签约额13.19亿元，同比增长5.31%；2025年末在手订单余额达29.53亿元，较2025年初增长3.31%。2026年一季度实现营收1.39亿元，同比增长1.31%；归母净利润1765万元，同比增长20.98%。2026年3月，公司在北交所公开发行科技创新公司债券工作获证监会批复同意，募集资金拟用于股权投资等。考虑到全社会固定资产投资承压，我们下调2026-2027年，新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.07（原2.62）/2.30（原3.00）/2.59亿元，当前股价对应PE分别为15.6/14.0/12.5倍，看好公司在“十五五”阶段持续发挥龙头效应，AI技术帮助降本增效，维持“买入”评级。
    “十五五”规划开新局，服务重大工程重点客户同时新设工程争议化解业务
    2025年，公司成功入围国家管网、南方电网、中国电建、工商银行、农业银行、中国一汽、中国节能、中国稀土、中国资环、中国电气装备等多家战略客户的服务机构库；代表性业务包括国家级重大水电工程项目、广西标志性核电建设项目等。在重点区域方面，公司在固定资产投资重点省份新疆、内蒙古等区域分别实现营业收入增长近20%、40%。建筑行业转型升级关键期，青矩成立“工程争议协调事业部”，2025年工程争议化解业务规模近2,000万元，客户已覆盖北京、内蒙古、重庆等多省市高院、中院及仲裁委。
    数智化咨询，通过科技产品与咨询业务融合提升核心竞争力
    2025年青矩译筑依托年内发布的“三维零代码平台”，落地呼和浩特盛乐机场资产数字化交付、维信诺投资管控平台等标杆项目，打开业主方市场“大门”；青矩数科为广东省交通运输工程造价事务中心开发“广东水运工程云端协同计价审核系统”，其造价数据技术获权威部门充分认可；青矩未来推出“AI智慧工程审计平台”，经内部多个项目实战测试，应用价值与市场潜力初步显现。
    风险提示：投资并购整合风险、商誉减值风险、宏观经济波动风险

2026年一季报点评：炼化龙头盈利水平显著提升，地缘冲突推动行业持续高景气

恒力石化(600346)
    投资要点
    事件：2026年4月21日，公司发布2026年一季报，实现营业收入491.9亿元（同比-13.7%）；实现归母净利润39.1亿元（同比+90.7%）；实现扣非后归母净利润24.1亿元（同比+94.3%）。公司盈利水平大幅上升，一方面得益于公司PTA和下游新材料价格的上涨，另一方面得益于公司前瞻的套期保值业务。公司业绩符合我们预期。
    成本端管控良好，产品端产量增加，PTA/新材料产品价格同比增长：2026Q1，产品端，公司炼化产品/PTA/新材料产品产量分别为608.30/435.10/163.38万吨，同比均有增加；平均售价分别为4597/4701/7649元/吨，同比-11.28%/+7.12%/+9.84%；成本端，煤炭/丁二醇/原油/PX平均进价分别为587/6291/3483/6914元/吨，同比-2.77%/-10.35%/-14.13%/+11.16%。整体来看，公司成本控制水平优异，PTA/新材料产品价格在地缘冲突下整体上涨，推动盈利水平提升。
    成本护城河坚实，地缘冲突下炼化景气度提升，公司有望明显受益：恒力石化是国内最早投产的民营大炼化企业，从产能一体化布局看，公司拥有行业内独具的“油、煤、化”深度融合的大化工平台，业内首次将全球标杆级的2000万吨炼化、600万吨煤化工、150万吨乙烯和1200万吨PTA这四大产能集群布置在同一个产业园区内，各类油、煤、化大型装置都通过园区内的管道一体化耦合并实现上下游贯通，显著优化了冗繁的运输、存储和冷却等加工环节，节省了大量的中间运行费用与物流运输成本。同时，公司在园区内自备了国内最大的煤制氢装置，每年低成本自供25万吨稀缺的纯氢原料，建造了行业能效领先的合计920MW的高功率自备电厂，为炼厂提供了大量的廉价电力和各级蒸汽，显著降低了各类生产与运行成本。
    盈利预测与投资评级：地缘冲突推动油价大幅上行，主要炼化产品价格上涨。公司作为民营大炼化龙头，成本优势突出，全产业链布局优势明显。我们维持盈利预测，2026-2028年公司归母净利润分别为103、120、128亿元。按2026年4月21日收盘价，对应PE分别17.1、14.7、13.75倍。我们看好公司优异的盈利水平，维持“买入”评级。
    风险提示：油价大幅波动风险、行业竞争加剧风险、主要原材料供应稳定性风险。

2025年年报点评：创新动能全面释放，国际化战略迎丰收

恒瑞医药(600276)
    2025年年报：
    2025年公司全年实现营业收入316.29亿元，同比增长13.02%；归母净利润77.11亿元，同比增长21.69%；扣非后归母净利润74.13亿元，同比增长20.00%。
    点评：
    创新药销售占比首超58%，收入结构完成质变，慢病领域成为重要增长极
    2025年，公司创新药销售收入达163.42亿元，同比增长26.09%，占药品销售收入比重首次突破58.3%，较2024年的55.3%进一步提升，标志着公司已成功完成从仿制药向创新药驱动的结构性转型。其中，抗肿瘤产品实现收入132.40亿元，同比增长18.5%，占创新药整体销售收入的81.0%，稳固基本盘，其中瑞维鲁胺、达尔西利等医保内创新药凭借优异的临床数据保持强劲增长。非肿瘤产品收入达31.02亿元，同比大幅增长73.4%，占整体创新药销售的比重从约15%提升至19%，其中恒格列净、瑞马唑仑等产品价值加速兑现。随着公司创新药产品商业化进程的继续推进，多款创新药的销售潜力有望进一步释放，为公司贡献更加强劲的增长动能。
    国际化战略迎里程碑收获，许可收入成业绩新引擎，BD合作常态化
    报告期内，公司创新药对外许可收入达33.92亿元，占营业收入比重超过10%，标志着公司研发实力获得国际市场的广泛认可并转化为即期收入。报告期内公司完成多项里程碑式对外许可交易：与MSD就Lp(a)口服小分子HRS-5346达成合作，获得2亿美元首付款；与GSK就PDE3/4抑制剂HRS-9821达成合作，获得5亿美元首付款，报告期内已确认收入约1亿美元；与BraveheartBio就心肌肌球蛋白抑制剂HRS-1893达成合作，获得6500万美元首付款（含股权）；与GlenmarkSpecialty就HER2ADC瑞康曲妥珠单抗达成合作，获得1800万美元首付款。此外，与MerckKGaA、IDEAYA等合作的收入亦在本期确认。随着常态化BD合作已成为公司核心能力，公司正加速融入全球药物创新网络。
    研发效率显著提升，重磅管线密集兑现，未来三年迎来收获高峰期
    2025年是公司的“产品大年”，全年共有14款产品或适应症获批上市，其中包括7款1类创新药及6项新适应症，截至报告期末，公司累计获批1类创新药达24款。报告期内，公司研发管线稳步推进，15项上市申请获NMPA受理，28项临床推进至Ⅲ期，61项临床推进至Ⅱ期，28项产品首次推进至临床Ⅰ期。此外，创新药国际临床试验稳步开展。2023年至2025年，公司研发费用分别为49.54亿元、65.83亿元及69.61亿元，研发投入稳步提升。核心产品方面，瑞康曲妥珠单抗（HER2ADC）2025年获批用于HER2突变非小细胞肺癌，2026年3月再获批用于HER2阳性乳腺癌二线治疗，8项适应症被纳入突破性治疗品种，显露出重磅潜力；代谢领域瑞普泊肽（GLP-1/GIP）于2025年底进入NDA受理阶段，预计2027年上市；双抗领域瑞拉芙普α（PD-L1/TGF-β）于2026年初获批胃癌一线治疗，成为全球首个在该适应症获批的同类药物；自免领域艾玛昔替尼（JAK1）在强直性脊柱炎后，类风湿关节炎、特应性皮炎、斑秃等适应症已陆续获批。公司预计未来三年（2026-2028年）将有约53项创新产品及适应症获批，其中2026年预计上市12项，2027年预计上市22项，2028年预计上市19项。
    盈利能力稳步提升，费用管控持续优化，经营质量持续向好
    2025年，公司综合毛利率稳定在86.2%；研发费用率降至22.0%，随着大量管线进入后期，部分研发投入被合理资本化（资本化比重约20.2%），研发效率提升、价值兑现加速。销售费用率进一步优化至28.8%，同比下降约1个百分点，在创新药密集上市期实现销售效率提升。销售净利率达24.4%，同比提升1.8个百分点。经营活动现金流净额达112.35亿元，同比增长51.4%，现金流状况优异，为持续研发投入和战略布局提供坚实保障。
    投资建议：
    公司已成功转型为以创新药为核心、国际化成为关键增长引擎的全球性创新药龙头企业。随着创新产品管线的密集放量和全球化合作的持续深化，公司正迎来新的发展机遇期，未来三年业绩增长路径清晰。预计公司2026-2028年归母净利润分别为91.04亿元、107.54亿元、126.43亿元，对应PE分别为40.24倍、34.07倍、28.98倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    市场竞争加剧风险；产品研发进度及上市后销售推广不及预期风险；海外临床试验及申报结果存在不确定性风险；核心品种面临集采风险；政策变化风险。

2025年及2026一季报点评：多品牌多品类持续发展，推出新一轮员工持股计划

珀莱雅(603605)
    投资要点
    公司公布2025年及2026Q1业绩：2025全年营收105.97亿元（-1.68%，表同比，下同），归母净利润14.98亿元（-3.50%），扣非归母净利润14.73亿元（-3.23%）。经营活动净现金流21.93亿元（+98.12%），现金流大幅改善。25Q4营收35.0亿元（-8.21%），归母净利润4.72亿元（-14.61%）。26Q1营收23.05亿元（-2.29%），归母净利润3.67亿元（-6.05%），扣非归母净利润3.41亿元（-9.97%）。公司25年度每股派现1.20元（含税），加上中期每股派现0.80元，全年合计现金分红占归母净利润52.58%，分红力度较大。
    毛利率持续上行，费用端有所提升。①毛利率：25年73.26%（+1.87pct），25Q472.39%（-1.4pct），26Q174.53%（+1.75pct），25年整体及26Q1毛利率同比持续提升。②期间费用率：25年期间费用率55.21%（+2.32pct），销售费用率49.63%（+1.75pct），其中形象宣传推广费费率44.03%（+1.33pct）。26Q1期间费用率57.62%（+6.42pct），销售费用率50.83%（+5.20pct），管理费用率5.02%（+0.80pct）。③归母净利率：25年归母净利率14.13%（-0.27pct），26Q1归母净利率15.91%（-0.63pct）。
    2025年多品牌多品类持续推进。分品牌看，25年珀莱雅品牌营收76.89亿元（-10.39%），占比72.6%（-7.1pct），主品牌618、双十一均位列天猫、京东美妆排名第一，抖音美妆排名第二，国货龙头地位较为稳固。25年其他品牌营收表现亮眼，彩棠12.55亿元（+5.37%），OR7.44亿元（+102.19%），悦芙媞3.71亿元（+11.80%），原色波塔2.56亿元（+125.38%），惊时0.96亿元（+441.66%）。OR、惊时以及原色波塔继续高增，在洗护、彩妆等多品牌快速成长，多品牌持续推进。
    发布员工持股计划，绑定核心骨干共同成长。公司公告2026年员工持股计划（草案），覆盖董事、高管及核心骨干员工，资金来源为专项激励基金及员工薪酬，股票来源为回购股份，存续期36个月，目标2026年营收或归母净利润的增长率不低于5%。
    盈利预测与投资评级：公司是国内组织灵活、效率领先的化妆品龙头，拟在港交所主板挂牌上市，推进国际化战略及增强境外融资能力，未来国货美妆龙头有望晋升为全球化妆品龙头。考虑到2025年为公司调整期，调整初期费用投放较大，我们将公司2026-2027年归母净利润预测由17.8/20.3下调至15.8/17.3亿元，新增2028年归母净利预测19.6亿元，分别同比+5%/+10%/+13%，2026-2028年对应最新收盘价PE分别为15/14/12X，主品牌产品更新迭代及多品牌战略放量后空间可期，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、新品推广不及预期等。

卸下包袱，着眼长期健康发展，2026年开启新篇章

贵州茅台(600519)
    贵州茅台公告2025年年报。2025年贵州茅台实现营收1688.4亿元，同比-1.2%，归母净利823.2亿元同比-4.5%。4Q25公司营收、归母净利分别为403.8亿元、176.9亿元，同比增速分别为-19.4%、-30.3%公司上市以来首次年度业绩增速为负。面对外部市场环境变化，公司卸下包袱，敦本务实，着眼中长期健康发展。2026年在i茅台重启改革之下，开启新的篇章，我们维持买入评级。
    支撑评级的要点
    4Q25公司业绩增速同比大幅下滑，公司卸下包袱主动调整，厘清渠道矛盾，全面拥抱市场化改革。2025年公司营收及归母净利增速分别为-1.2%、-4.5%，此为公司上市以来首次年度业绩增速为负。从年内公司季度业绩表现来看，3Q25公司报表业绩降速调整，4Q25公司业绩增速同比大幅下滑（营收及归母净利增速分别为-19.4%、-30.3%）。公司新任董事长陈华在2025年第一次临时股东大会上表态，公司将夯实质量基础，平衡好短期与长期的关系。不会“唯指标论”，为了短期业绩而违背市场规律强压指标，损害合作伙伴利益。我们认为，公司敦本务实，对于当前面临的供需不适配问题积极改革。截至2025年末，公司合同负债80.1亿元，环比3季度末增加2.6亿元，去年同期减少3.4亿元，基本盘稳健。
    2025年茅台酒整体表现稳健，系列酒受产品政策影响，吨价同比下滑。（1）分产品来看，2025年茅台酒实现营收1465.0亿元，同比+0.4%，其中4Q25营收359.9亿元，同比-19.7%。拆分量价2025年茅台酒销量4.7万吨，同比+0.7%，吨价313.4万元/吨，同比-0.3%。2025年茅台酒整体表现稳健，但是4季度茅台酒营收下滑幅度较大，结合吨价表现，我们判断与公司主动调整渠道发货节奏，收缩高价酒投放有关。2025年系列酒营收222.7亿元，同比-9.8%，其中4Q25营收43.9亿元，同比-17.0%，降幅较3季度有所收窄。拆分量价来看，2025年系列酒销量、吨价增速分别为+3.9%、-13.1%，吨价双位数下滑主要受产品结构下移影响。系列酒核心单品茅台1935年内批价承压，2H25批价跌至700元以内（参考同花顺数据），根据公司股东大会信息，公司通过政策激励促进动销，依托动销情况优化投放，4季度1935动销改善。（2）分渠道来看，2025年批发代理渠道营收842.3亿元，同比-12.0%，直销渠道营收845.4亿元，同比+13.0%，收入占比50.1%同比提升6.2pct。其中4Q25直销渠道营收289.9亿元，同比+26.8%。直营渠道营收高增，或与公司前期进行市场化营销改革，直营及企业团购客户增加有关。2025年i茅台数字营销平台实现营收130.3亿元，同比-34.9%，i茅台对表端业绩拉动作用减弱，主要与终端需求减少有关。
    产品结构调整及渠道费用投放政策影响毛利率及销售费用率表现，2025年公司归母净利率为48.8%，同比降1.7pct。2025年公司毛利率为91.2%，同比降0.8pct，其中4Q25毛利率为90.8%同比降2.1pct。毛利率下降与产品结构下移有关，2025年茅台酒及系列酒毛利率同比分别下降0.5pct、3.8pct。2025年公司期间费用率为8.9%，同比+0.8pct，销售费用率同比+1.0pct至4.3%。4Q25公司销售费用率为6.9%，同比+4.1pct。销售费用增加主要与公司加大广告宣传及市场费用投放有关。综上，2025年公司归母净利率为48.8%，同比降1.7pct。
    公司改革成效有望逐渐兑现，积极看待2026年及公司中长期发展。近日，公司公告《2026年贵州茅台酒市场化运营方案》，在产品、运营、渠道、价格等方面进行多维度改革。（1）回归“金字塔”型产品结构，飞天定位“塔基”产品，强化大众消费的社交属性。此外，2026年公司计划削减非标产品配额，部分产品下调出厂价，以市场承载能力为依据，维护渠道韧性及市场稳定性（2）自2026年3月31日起，上调不同渠道贵州茅台酒出厂价，根据我们测算，此次提价有望增厚2026年报表净利润，对应2%左右的增量。（3）2026年i茅台的改革有效激活了大众需求同时承接了因产业转型、场景受损丢失的部分销量。从已披露的成交信息来看，我们推算i茅台有望对公司2026年报表业绩形成较强支撑。作为消费品的龙头公司，茅台拥有强大的品牌护城河。本轮行业调整期，公司量价节奏把握得当，战略转型坚定，基本面已触底，公司率先于行业迎来经营拐点。建议积极看待公司2026年及中长期发展。
    估值
    公司公告24至26年分红比例不低于当年归母净利的75%，2025年公司累计派发现金红利650.3亿元，分红总额创历史新高，股息率具备一定吸引力。根据公司2025年年报业绩，同时考虑用酒消费场景仍受外部经济影响存在不确定性，因此我们调整此前盈利预测，预计公司26至28年归母净利分别为853.0、908.5、980.6亿元，同比增速分别为3.6%、6.5%、7.9%，EPS分别为68.172.6、78.3元/股，当前市值对应PE分别为20.7X、19.4X、18.0X，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    经济恢复不及预期。渠道库存超预期，终端销售价格波动较大。

公司信息更新报告：高毛利海外客户持续放量，一季度业绩超预期

威迈斯(688612)
    2026Q1实现归母净利润1.3亿元，同比+30%，业绩超预期
    公司发布2026年一季报。2026Q1，公司实现营业收入13.6亿元，同比+0.8%；实现归母净利润1.3亿元，同比+30.0%。2026Q1，公司毛利率24.0%，同比+6.1pcts，环比+3.1pcts；归母净利率9.6%，同比+2.2pcts，环比+0.8pcts；单季度毛利率及归母净利率均创2022年以来新高。我们预计一季度业绩增长主要由海外新能源汽车客户贡献。公司是国内车载电源龙头且海外进展领先，显著受益于欧洲新能源车市场放量。我们上调原有盈利预测，预计公司2026-2027年归母净利润分别为6.90、8.50亿元（原为6.73、8.50亿元），新增预计2028年归母净利润为10.11亿元，当前股价对应PE分别为20.1、16.3、13.7倍，公司海外市场有望持续放量，维持“买入”评级。
    海外高毛利客户持续放量
    公司已连续多年向Stellantis集团量产发货，并取得雷诺、阿斯顿马丁、法拉利等境外车企的定点并量产发货。自2025年起，公司将更多资源投向新能源汽车增速更快的境外市场。2025年公司前五大客户营收占比合计68.2%，其中第一大客户贡献营收13.4亿元，营收占比21.1%。公司与部分境外客户进行境内结算，因此报表端境外收入只能部分体现海外销售情况。2025年，公司报表端境外营业收入3.2亿元，对应毛利率46.5%，同比大幅提升20.6pcts。
    公司注重股东回报，持续回购、分红，2025年拟分红49.4%
    截至2025年12月31日，公司累计回购股份264.31万股，支付总金额6668.72万元，回购股份中87.41万股用于实施股权激励，剩余部分股份已完成注销，切实增厚股东每股收益。2025年度，公司拟每10股派发现金红利6.60元（含税），预计股利支付率49.41%。
    风险提示：新能源汽车销量增速放缓、市场竞争加剧、客户拓展不及预期。

三大渠道队伍产能全面提升，多个核心经营指标创历史新高

新华保险(601336)
    投资要点：
    事件：新华保险披露2025年全年业绩，公司全年营收和归母净利润分别同比增长19%和38.3%至1577亿元和363亿元，归属于母公司股东的股东权益同比增长15.9%至1115亿元，净资产收益率同比提升8.81pt至34.7%，一年新业务价值和全年内含价值分别同比增长57.4%和11.4%至98亿元和2878亿元，总投资收益率同比提升0.8pt至6.6%。2025年新华保险总资产、原保险保费收入、内含价值、归属于母公司股东的净利润、股东回报等核心经营指标创历史新高，表现出色。
    点评：
    1、公司持续完善“保险+服务+投资”三端协同模式，将杭州银行和北京控股作为联营企业按照权益法核算贡献30余亿元营业外收入
    A.公司持续完善“保险+服务+投资”三端协同的发展模式。我们认为保险端和服务端的协同主要是践行“医康养财商税法教乐文”服务生态体系，为客户提供覆盖全生命周期的综合服务，赋能保险主业价值增长；保险端和投资端的协同主要是优化资产配置结构，使得资产负债协同效应进一步增强，为保险产品提供更好更稳健的回报；投资端和服务端的协同或主要在于加强投资生态圈的建设。
    B.新华保险于25年确认了约35亿元的营业外收入，主要是25年公司通过向杭州银行和北京控股各自委派一名董事对其施加重大影响，从而将这两家企业作为联营企业按照权益法核算。新华保险对杭州银行和北京控股享有的可辨认净资产公允价值相较初始投资成本的差额分别约12亿和22亿元，这30余亿元一次性影响约贡献了公司25年利润总额的8.4%。
    2、三大渠道队伍产能全面增长，26年的考验或主要在十年期及以上期交产品的销售
    A.三大渠道队伍产能全面提升。公司将个险渠道作为最重要的核心渠道，全年个险长期险首年期交保费和新业务价值分别增长44%和19%至190.3亿元和48亿元，个险代理人规模人力13.34万人，月均合格人力2.20万人，人力数量企稳，月均人均综合产能1.12万元，同比增长43%；公司将银保渠道上升到战略高度，全年银保渠道长期险首年保费和新业务价值分别增长52%和110%至379亿元和53亿元，其中举绩网点增长超40%，人均产能同比提升超17%；团体渠道以员工福利业务为核心，强化央国企客户开拓，月均人均产能同比增长19%。
    B.我们认为公司25年更侧重短缴费期的期交新单推动，而十年期及以上期交保费新单同比下降14%至29亿元，考虑到26年行业主力转型分红型产品，分红型产品由于将较多的收益分给投保者，其新业务价值率较传统险偏低，因此价值率较高的十年期及以上期交新单的销售情况或将对全年新业务价值增长幅度有较大影响。
    3、总投资收益率理想，权益仓位继续提升
    A.25年公司投资资产金额同比增长13%至1.84万亿元，全年净投资收益和总投资收益分别同比增长1.7%和30.9%至461亿元和1043亿元，总投资收益率同比提升0.8pt至6.6%，表现良好。
    B.25年末公司股票和基金占投资资产的比重约为21.1%，同比提升2.3pct，在24年同比提升4.7pt的基础上继续增加权益投资的敞口。
    盈利预测与评级：新华保险25年业绩表现良好，多项核心经营指标创历史新高，公司“保险+服务+投资”三端协同模式有助于负债端销售、客户体验和投资收益提升，26年主要考验或在于高基数下的新单销售的持续增长和十年及以上缴费期产品的销售，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为310/356/404亿元，同比增速分别为-14.6%/14.8%/13.6%，2026-2028年每股内含价值为100.9/110.4/120.8元，当前股价对应PEV估值为0.64、0.58和0.53倍，维持“买入”评级。
    风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

2025年业绩符合预期，行业自律有望带动盈利修复

新凤鸣(603225)
    l事件
    2026年4月16日，公司发布2025年度报告，全年实现营业收入715.56亿元，同比增长6.66%；实现归属于上市公司股东的净利润10.18亿元，同比下降7.42%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8.98亿元，同比下降6.90%。其中2025Q4实现营业收入200.14亿元，环比增长10.87%；实现归属于上市公司股东的净利润1.50亿元，同比下降6.89%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.22亿元，同比下降5.13%。
    l化纤主业规模效应显著，PTA一体化平担成本压力
    分业务板块来看：（1）化纤板块：2025年公司涤纶长丝（POY、FDY、DTY）合计产量达808.67万吨，销量793.21万吨，产销率保持在98%以上，体现了极强的渠道消化能力。其中，核心产品POY实现营收323.76亿元，平均售价约为6066.75元/吨；涤纶短纤作为重要补充，实现产量130.67万吨，营收78.35亿元；（2）石化板块：PTA板块实现营收98.83亿元，同比大幅增长321.56%，平均售价约为5149.25元/吨，PTA营收增速较快，主要是独山能源产能的完全释放，公司PTA产能达到1100万吨规模，通过提升PTA自给率并扩大外售规模，公司实现了“PTA-聚酯”产业链的利润内化。
    l行业自律推进“反内卷”，联合减产优化供需格局
    当前涤纶长丝与PTA行业正处于由“盲目扩张”阶段转向“高质量竞争”阶段，头部企业间自律协同的常态化为盈利修复提供了强力支撑。针对涤纶长丝市场的无序竞争，主流企业持续通过限产保价等自律措施抵御内卷，从共同签署《涤纶长丝行业高质量发展倡议书》，到行业低谷期多套聚酯装置主动停车检修减产，长丝板块盈利持续修复。PTA端，面对产能过剩与低价差，行业龙头积极寻求协同减产以实现反内卷，2025年下半年，头部企业达成减产意愿，推动PTA的减产协同，带动行业开工率明显下行，推动PTA供需改善与价差向盈利区间修复。行业价差修复，公司业绩有望持续受益。
    l风险提示：
    宏观经济波动风险；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；新项目进度不及预期。

公司首次覆盖报告：RFID传统主业守正创新，TOC消费物联网开新局

远望谷(002161)
    RFID物联网龙头迎AI赋能新周期，治理优化+延伸C端筑牢成长根基
    作为国内首家RFID行业上市企业，远望谷深耕RFID领域三十载，是全球领先的RFID产品和物联网解决方案供应商，依托管理层年轻化市场化变革、股权激励与定增预案落地，公司经营基本面持续改善，2025Q1-Q3营收同比+11.2%，扣非归母净利润亏损同比大幅收窄。公司把握AI与物联网深度融合趋势，打造B端产业物联网+C端消费物联网双轮驱动格局，充分享受RFID行业扩容与技术升级红利。我们预计2025-2027年公司实现营收5.93/6.47/7.11亿元，同比+8.7%/+9.1%/+9.8%；归母净利润0.89/0.78/1.10亿元，同比+221%/-13%/+41.3%，对应EPS为0.12/0.11/0.15元，当前股价对应PE为58/66.7/47.2倍，首次覆盖，给予“买入”评级
    AI助力RFID赛道重构，公司技术先发优势显著
    超高频RFID标签市场增长态势明确，预计2025-2029年全球超高频RFID标签出货量复合增速达14.1%，电信哑资源、农副产品、工业生产等新兴赛道出货量增速领跑，非鞋服新型快消品库存管理处于起步阶段，结构性渗透机遇凸显。随AI与RFID的深度融合推动行业从“物的连接”向“智能体协作”进化，国内厂商凭借本土化优势与一体化解决方案能力，市场份额有望持续提升。公司积极推进高校产学研合作，核心技术竞争力突出，垂直领域客户绑定关系深厚。
    物联网B端C端双轮驱动，战略投资可控核聚变赛道
    公司在稳固B端智慧铁路、文旅、电力等传统赛道的基础上，加码C端消费物联网赛道，在谷子经济和宠物经济形成差异化布局。谷子经济以RFID/NFC/AR技术为核心切入文旅文创场景，已覆盖全国800余家文旅项目，并推出全球乐园谷子经济合作计划；宠物经济成立全资子公司打造智能硬件矩阵，成熟团队快速推动业务生态落地。2026年3月公司完成对整流设备制造商荣科恒阳的天使+轮投资，后者深耕核聚变领域多年，积累等离子体所等国内核心客户资源，有望携手推进核聚变电源领域的规模化发展
    风险提示：头部厂商抢占份额风险、技术迭代风险、TOC业务拓展不及预期。

公司信息更新报告：扣非归母超预期，氨纶景气上行看好公司业绩增长

华峰化学(002064)
    扣非归母超预期，氨纶景气上行看好公司业绩增长，维持公司“买入”评级2026年Q1，公司实现营收67.67亿元，同比+7.17%，实现归母净利6.69亿元，同比+32.58%；实现扣非归母净利润7.32亿元，同比+59.16%。Q1营业外支出大幅增长，主要系捐赠影响，为公司非经常性损益的主要原因。2026年以来，随着氨纶需求向好，库存低位，氨纶价格持续上涨，公司产品价差逐渐走扩，看好公司业绩增长。我们维持公司2026-2028年盈利预测，预计归母净利分别为35.59、45.28、57.57亿元，EPS分别为0.72、0.91、1.16元，当前股价对应PE分别为15.7、12.4、9.7倍，维持“买入”评级。
    Q1氨纶、己二酸价差环比扩大，氨纶产能同环比增长，公司业绩同比大增根据百川盈孚、Wind数据，2026年Q1，己二酸的平均价格为8,500元/吨，环比+26.87%，同比+4.86%；己二酸平均价差为3,237元/吨，环比+35.58%，同比+47.16%。2026年3月，随着油价大幅上涨，己二酸、纯苯价格环比大涨，价差扩大。Q1氨纶40D平均价格为23,522元/吨，环比+2.27%，同比-1.48%；氨纶价差为11,129元/吨，环比+4.91%，同比+0.41%。随着氨纶、己二酸价差逐步扩大，公司在2025年Q4新增15万吨产能，2026年Q1氨纶产能同比增长，致使公司Q1扣非归母净利迎来量价齐升。但Q1公司营业外支出为2.13亿元，同比+1516.95%，主要系捐赠事项所致，影响公司归母净利润。
    2026年3月以来氨纶加速上涨，看好未来公司业绩量价齐升
    2026年以来，根据百川盈孚数据，氨纶1-3月的平均价格分别为23,019、23,100、24,406元/吨，4月1日-21日的平均价格为26,352元/吨。随着氨纶需求向好，库存低位，价格、价差持续上涨。同时公司将在浙江温州投资建设年产20万吨氨纶新材料扩建项目，同时公司控股子公司重庆氨纶规划拟建设5万吨氨纶扩建项目”，投资总额预计不超过5.37亿元（不含土地款），建设期预计不超过21个月，看好未来公司业绩或迎来量价齐升。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期、原油价格下跌、项目指标获取不及预期。

亏损持续收窄，商业化效率大幅提升

君实生物(688180)
    2025年年报
    2025年，公司实现营业收入24.98亿元，同比增长28.23%；其中，药品销售收入23.01亿元，同比大幅增长40.32%，成为驱动业绩增长的核心引擎。公司归母净亏损8.75亿元，同比减亏31.68%，亏损持续收窄。费用管控方面，销售费用10.53亿元，较2024年的9.85亿元小幅增长；销售费用率42.15%，较2024年的50.53%进一步下降，销售效率再上新台阶；管理费用较2024年的5.23亿元显著缩减至4.94亿元，管理费用率19.79%，精细化运营成效持续释放。
    商业化效率大幅提升，特瑞普利单抗国内、海外双市场持续放量
    公司核心产品特瑞普利单抗2025年实现国内销售收入20.68亿元，同比增长约37.72%，成为业绩增长绝对支柱。这主要得益于其适应症的持续拓展，2025年上半年，特瑞普利单抗用于肝细胞癌一线治疗和黑色素瘤一线治疗适应症先后获批。截至2025年年报披露日，特瑞普利单抗已在中国内地获批上市12项适应症，并全部纳入国家医保目录。海外方面，2025年，特瑞普利单抗在美销售收入约4084万美元，同比激增113%，海外市场成为新增长引擎。截至目前，特瑞普利单抗已在中美欧等全球40多个国家和地区陆续获批上市，多个国家/地区的上市申请已提交/受理。同时公司增设海外商业化支持团队，加速海外合作进程。随着美国、印度、中国香港等地的销售推广深入，海外市场有望继续快速放量，成为公司业绩增长的新引擎。
    商业化产品组合日趋丰富，造血能力稳步增强
    2025年，公司产品医保覆盖率提升，君适达首次纳入国家医保目录，成为新版目录中唯一用于他汀不耐受人群的国产PCSK9靶点药物；2025年9月，公司正式代理新一代口腔黏膜液体敷料（速舒），截至报告期末，速舒已进入超过九百家医疗机构，覆盖境内所有省份，公司亦积极拓展电商渠道，全面提升产品可及性。随着产品组合的日趋丰富和全球商业化拓展，公司竞争力持续攀升，造血能力稳步增强。
    研发体系高效运转，多管线取得关键进展，打造国际市场竞争力
    2025年，公司研发费用为13.42亿元，同比增长5.24%，研发投入强劲，同时重点投向核心管线，实现投入效率优化。公司多个处于临床研究后期或上市申报阶段的管线进展顺利：全球首个进入临床开发阶段的BTLA单抗与PD-1联合治疗局限期小细胞肺癌的国际多中心III期临床研究（该研究为BTLA 靶点药物全球首个确证性研究）预计将于2026年完成入组；JS207用于可手术的II/III期非小细胞肺癌患者新辅助治疗的II/III期临床研究的IND申请获得FDA批准；JS005 用于治疗中度至重度斑块状银屑病的 NDA获得 NMPA 受理；JS212用于治疗晚期实体瘤的IND申请获得FDA 批准，与JS207联合用药的II期临床试验正在进行。
    投资建议：公司处于商业化快速放量期，整体费用端管控成效显著，经营持续优化。叠加全球市场拓展，公司的商业化竞争力持续提升，近三年有望迎来管线与业绩双重突破。我们预计公司2026-2028年收入分别为33.70亿元、44.49亿元和54.06亿元，预计同比增长率分别为34.88%、32.01%和21.53%，归母净利润分别为-4.16亿元、0.85亿元和4.68亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：研发进度不及预期风险；商业化风险；财务风险；医药行业政策与市场波动风险

粉末冶金龙头，主业延伸至机器人+AI后续可期

东睦股份(600114)
    投资要点
    聚焦新质生产力，三大新材料技术平台协同发展。公司紧紧围绕“以粉末压制成形P&S、软磁复合材料SMC和金属注射成形MIM三大新材料技术平台为基石充分发挥三大技术平台在技术、客户和管理等方面的协同优势，制造的产品能广泛为新能源和高端制造领域，如光伏逆变器、新能源汽车及充电设施、电力电子、电机等领域提供储能及能源转换方案，为折叠屏手机、智能穿戴、机器人、现代通信、医疗器械、汽车等领域提供粉末冶金结构零部件和材料工艺综合解决方案。
    布局机器人产业链，未来成长可期。1）液态金属谐波减速器柔轮：公司下属公司上海驰声新材料有限公司成功开发出了机器人谐波减速器用液态金属柔轮样件，经初步测试，在使用寿命、传动误差、噪声、轻量化等指标方面，液态金属柔轮样件性能良好；2）轴向磁通电机：参股公司深圳小象电动，轴向磁场电机相对于传统径向磁场电机具有体积小、重量轻和效率高等显著特点，特别适用于对体积重量有特殊要求的应用领域，比如人形机器人、四足机器狗等；3）MIM在灵巧手上的应用：基于使用MIM技术生产微型齿轮具有模数小（小于0.5，甚至可达0.05）、强度高、设计自由度大、可带台阶，且净近成型成本低等优势，预计MIM产品能在灵巧手指驱动齿轮和仿生手手指连接结构件等应用场景的潜在需求量将大幅提升。
    AI快速发展催生服务器需求，MIM和SMC助力AI算力建设。1）高速连接器外罩：公司研发并成功实现批量交付了高速连接器外罩（housing）MIM件共计两个料号，产品间接配套到英伟达GB200服务器，后续有潜在机会在更多场景得到配套机会；2）AI芯片电感：公司推进了金属软磁新型一体化电感等技术的研发和市场开拓，2024年，公司SMC实现芯片电感和服务器电源软磁材料收入1.75亿元；3）芯片和光模块散热器：MIM技术在芯片散热器和光模块散热器方面均有较大的应用潜力，潜在市场容量广大。
    MIM赋能折叠手机模组，后续有望扩展至更多领域。截至24年底，公司已投入使用了7条折叠机铰链模组生产线，落实了从折叠机MIM零件向“MIM零件+模组”的发展模式，同时，对折叠机相关核心材料进行了性能再升级，不断给客户强力赋能，折叠机铰链正成为公司MIM技术平台的重要增长极。此外，公司战略性布局了钛合金MIM粉末原料技术，钛合金由于其优越的性能，越来越受到消费电子和医疗行业的高度关注，后续成本下降后应用可期。
    投资建议：公司是中国粉末冶金新材料行业的龙头企业，折叠屏手机铰链增长动力充足，同时布局机器人和AI新场景打开成长新曲线。我们预计2026-2028年营业总收入分别为71.01/81.46/92.60亿元，同比增速分别为17.6%/14.7%/13.7%；归母净利润分别为6.21/8.11/9.48亿元，同比增速分别为15.9%/30.7%/16.9%，对应EPS分别为0.98/1.29/1.50元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：主要原材料价格波动的风险，下游行业需求波动的风险，技术迭代与新

CMP材料国产替代快速推进，光刻胶、封装材料取得突破

鼎龙股份(300054)
    事件：公司发布2025年年报，实现营业收入36.60亿元，同比增长9.66%，归母净利润7.20亿元，同比增长38.32%。公司拟每10股派发现金红利1元（含税）。
    CMP材料国产替代快速推进。根据2025年年报，公司实现营业收36.60亿元，同比增长9.66%，归母净利润7.20亿元，同比增长38.32%。其中，公司第四季度实现归母净利润2.01亿元，同比增长39.07%，延续了高增长态势。CMP抛光垫作为公司核心支柱业务全年实现收入10.91亿元，同比增长52.34%。公司在国内市场占据领先地位，并已成为部分主流晶圆厂的第一供应商。为应对下游存储、先进制程扩产带来的旺盛需求，公司产能持续扩张，武汉本部硬垫产线产能在2026年Q1末已达5万片/月（年产60万片）。CMP抛光液及清洗液业务实现收入2.94亿元，同比增长36.84%。除多晶硅、氮化硅等成熟产品持续放量外，铜及铜阻挡层、金属栅极（钨、铝）等新品类不断取得突破并获得订单。
    光刻胶、封装材料取得突破。公司已实现从产品研发、小中试线建设、订单获取，到建成国内首条“有机合成-高分子合成-精制纯化-光刻胶混配”全流程的高端晶圆光刻胶量产线，并完成产品稳定批量供应。二期年产300吨KrF/ArF光刻胶产线已于2026年3月投产，商业化进程显著加速，实现了高端晶圆光刻胶“全制程”与“全尺寸”覆盖。半导体先进封装材料业务2025年实现销售收入1176万元，迈入稳步放量新阶段。半导体封装PI、临时键合胶（TBA）等产品已在多家主流封测厂取得订单并持续深化验证导入。公司于2026年初公告收购锂电功能性辅材龙头皓飞新材，正式切入新能源赛道。
    投资建议：预计公司2026/2027/2028年EPS分别为1.08/1.37/1.74元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

公司事件点评报告：25Q4业绩符合预期，加速布局人形机器人+智能角模块

双林股份(300100)
    事件
    公司发布2025年年报，2025年公司实现总营收54.8亿元，同比+11.7%；扣非归母净利润4.5亿元，同比+36.6%；其中，25Q4营收16.3亿元，同比-2.7%；扣非归母净利润1.0亿元，同比+12.0%。
    投资要点
    营收稳中有增，盈利能力保持相对稳定
    2025Q4业绩符合预期，盈利能力保持相对稳定。（1）营收方面，2025Q4营收16.3亿元，同比-2.7%；（2）净利润方面，2025Q4扣非归母净利润1.0亿元，同比+12.0%；（3）毛利率方面，2025Q4毛利率为19.7%，同比+4.9pct，环比-3.1pct；（4）费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率分
    23.9%/14.3%/31.9%，同比+1.5/+1.1/+21.0pct。2025年，公司的主营业务取得主要进展包括：
    1）汽车内外饰及精密零部件：2025年营收为19.5亿元，同比+10.4%；毛利率为14.3%，同比+1.1pct。汽车内外饰配套上汽通用五菱、长安、小鹏、上汽大众等主流整车厂，精密注塑件已获得海内外多家知名Tier1供应商及整车厂认可。能控制系统部件：2025年营收为32.7亿元，同比+14.8%；毛利率为23.9%，同比+1.5pct。①2025年公司HDM产品公司相关产品产销量突破3000万件。②水平滑轨电机在奇瑞、长安等车型量产，获得两家新能源车企定点。③汽车座椅电动头枕执行器方面，2025年中标小鹏、零跑等新能源车企及某国产豪华车型定点。④汽车用滚珠丝杠领域，获得辰致科技项目定点并实现小批量供货，同时取得比博斯特项目定点；利氪科技、伯特利相关项目正推进样品验证，预计2026年实现量产。
    3）新能源动力系统：纯电180平台上汽通用五菱项目已量产，混动220、270平台800V油冷产品推进顺利，预计于2026年实现量产。
    4）轮毂轴承：取得阿维塔、极氪、问界、东风日产、红旗、小鹏等多家车企新项目定点。
    5）汽车方向盘自动折叠执行器：公司已获得方向盘电动折叠执行器项目定点，产品将配套国内新款车型。2025年公司完成产品验证与产线建设，实现小批量供货。
    人形机器人业务推进顺利，联合清华大学布局智能角模块
    无锡科之鑫扩充扩充产线，多款人形机器人核心产品研制顺利。①行星滚柱丝杠：2025年实际年产量达1500套。新建一期10万套量产线已具备量产能力，计划于2026年6月投产并交付首批样品。②滚珠丝杠：已成功开发出了人形机器人灵巧手用微型滚珠丝杠，多种规格的滚珠丝杠已向数家客户送样。③关节模组总成：成功研制人形机器人用线性关节模组、旋转关节模组、灵巧手及手指推杆模组等总成，并与多家机器人头部企业展开合作，完成多批次样机交付。④磨床：2025年12月，完成开发三款二代机床。新厂房预计于2026年6月投入生产，月产能达提升至40台，目前已有多家客户就汽车、机器人、机床精密丝杠预约打样。
    开发无人矿车智能角模块，打造新增长曲线。2026年3月，公司联合清华大学、华控技术设立浙江双林科技，推进角模块技术产业化。双林在精密制造与机电一体化领域深耕多年，能够为角模块集成提供全链条核心零部件支撑。首个项目240吨级纯电动角模块智能无人矿卡已完成样车制造与验证，预计2026H1发布上市，首批100台将投放内蒙古露天矿。同时，同技术路线的无人重载AGV同样预计2026H1发布落地，完善智能载运装备布局。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为63.5、76.3、92.6亿元，归母净利润分别为6.2、7.3、8.6亿元，公司传统业务稳健发展，积极切入机器人及智能角模块领域，业绩有望持续增长，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    机器人下游应用不及预期、产能扩张不及预期、业绩不及预期。

公司事件点评报告：锂价回升，铜镓锗业务有望齐开花

中矿资源(002738)
    事件
    中矿资源发布2025年年报：公司2025年实现营业收入65.45亿元，同比+22.02%；归母净利润4.58亿元，同比-39.54%；扣非净利润为4.14亿元，同比-31.26%。公司2025Q4实现营业收入17.27亿元，同比-3.76%；归母净利润2.53亿元，同比+19.98%；扣非净利润2.92亿元，同比+56.07%。
    投资要点
    锂盐业绩受益于价格回暖，铯铷盐量价齐跌
    （1）锂盐：2025年产量为3.74万吨，同比-14.46%；销量为3.95万吨，同比-7.39%。
    售价及成本方面，2025年锂盐营业收入31.99亿元，同比+2.22%；平均售价同比增加10.38%；平均销售成本同比增加2.55%。
    （2）铯铷盐：2025年产量为622.66吨，同比-35.17%；销量为1555.06吨，同比-8.11%。
    售价及成本方面，2025年铯铷盐营业收入11.25亿元，同比-19.34%；平均售价同比下降12.22%；平均销售成本同比增加4.88%。
    锂矿资源增储显著，锂盐产能稳步提升
    目前，中矿资源合计拥有418万吨/年选矿产能和7.1万吨/年电池级锂盐产能。
    公司所属津巴布韦Bikita锂矿区拥有200万吨/年锂辉石生产线和200万吨/年透锂长石选矿生产线，分别年产约30万吨锂辉石精矿和30万吨化学级透锂长石精矿，保障了公司锂盐业务的原料自给率。自2022年收购该矿山以来，公司连续完成了四次增储工作，累计探获的矿石资源量由2941.40万吨增长至14143.47万吨，碳酸锂当量由84.96万吨增长至343.41万吨。加拿大Tanco矿山现有18万吨/年处理能力的锂辉石采选系统，现采用地下开采方式，公司正积极推进地下转露天开采工作。在露天开采方案下，该矿山保有原地锂矿石储量1066.4万吨，Li2O平均品位1.32%，Li2O金属量14.06万吨，折合34.73万吨碳酸锂当量。
    公司所属江西中矿锂业原有的2.5万吨/年和3.5万吨/年生产线均为电池级碳酸锂和电池级氢氧化锂的柔性生产线。2025年6月，江西中矿锂业对2.5万吨/年锂盐生产线进行综合技术升级改造，产能提升至3万吨/年，已于2026年1月2日建成投产。此外，公司所属江西中矿新材拥有6000吨/年电池级氟化锂产能。
    铯资源禀赋优越，铯铷业务龙头地位稳固
    中矿资源是全球铯铷盐行业的龙头企业，具备开采、加工、精细化工产品的生产和提供产品技术服务的一体化能力。拥有世界主要高品质铯资源（加拿大Tanco矿山，津巴布韦Bikita矿山）、全球两大生产基地（加拿大温尼伯、中国江西省新余市）和甲酸铯回收基地（英国阿伯丁、挪威卑尔根）。其中公司所属加拿大Tanco矿山是全球现有在产的唯一以铯榴石为主矿石的矿山，在露天开采方案下合计保有Cs2O金属量5.3万吨。2025年，公司实现铯铷盐精细化工产品销量747干吨，另实现甲酸铯产品销量2210bbl，折合铯金属502吨。
    铜、镓锗项目按计划推进，即将陆续投产
    （1）赞比亚Kitumba铜矿：Kitumba铜矿主采区累计探获的保有铜矿产资源量为2790万吨，铜金属量61.40万吨，铜平均品位2.20%。2024年，中矿资源收购Kitumba铜矿65%的股权，并于年底启动投资建设采选冶一体化项目，采选工程项目设计规模为原矿350万吨/年。采矿、选矿厂工程已于2025年3月、7月开工建设，尾矿库工程、取水工程于2025年11月、12月启动建设，目前正在稳步推进中。公司力争2026年三季度推进该项目投产。
    （2）纳米比亚Tsumeb冶炼厂：2024年8月，中矿资源收购Tsumeb冶炼厂98%的股权，并于2024年底启动投资建设20万吨/年多金属综合循环回收项目。项目处理的主要原料为Tsumeb冶炼厂拥有的含锗、镓、锌等有价金属锗锌渣，锗锌渣的设计处理规模为20万吨/年（干基）。主要产品为锗锭、工业镓、锌锭等，设计产能为锗锭33吨/年、工业镓11吨/年、锌锭1.09万吨/年。2025年12月15日，一期火法冶炼工艺工程（锗锌渣的处理能力为8万吨/年）已经建设完毕并成功点火试生产运营，目前二期湿法项目已正式启动，预计2027年投产。
    盈利预测
    我们预测公司2026-2028年营业收入分别为121.68、158.68、182.18亿元，归母净利润分别为30.07、36.62、39.17亿元，当前股价对应PE分别为20.0、16.4、15.3倍。
    锂盐价格底部反弹，此外公司布局的铜板块及镓锗小金属板块将于2026年逐步释放产能。我们预计公司业绩继续增长，因此维持“买入”投资评级。
    风险提示
    1）全球锂盐湖及锂矿投产超预期；2）锂电池需求不及预期；3）公司锂矿开采进度不及预期；4）地缘政治冲突导致的货物运输风险；5）汇率波动风险；6）安全环保及自然灾害风险等。

新投产煤矿助力Q1业绩大幅改善，在建产能如期推进未来可期

陕西能源(001286)
    事件：2026年4月20日，陕西能源发布2025年年报。2025年公司实现营业收入229.58亿元，同比-0.86%；实现归母净利润30.09亿元，同比+0.03%；扣非后归母净利润为30.10亿元，同比+1.02%；经营活动产生的现金流量为89.91亿元，同比+9.16%。单Q4公司实现营业收入65.99亿元，同比+4.39%，环比+1.56%；实现归母净利润5.93亿元，同比+15.92%，环比-45.28%。公司2025年共计派发现金红利15.375亿元，占合并报表归属于上市公司股东的净利润比例为51.09%。
    同日，公司发布2026年一季报，2026Q1公司实现营业收入57.79亿元，同比+11.10%，环比-12.42%；实现归母净利润8.88亿元，同比+26.30%，环比+49.80%。
    点评：
    煤炭板块：2025年赵石畔煤矿投产，25Q4&26Q1煤炭产量同比大增。
    2025年，公司煤炭产量2254.74万吨，同比+21.17%；自产煤外销量1344.61万吨，同比+67.27%。其中，单Q4煤炭产量682.33万吨，同比+56.00%，环比+16.88%；自产煤外销量331.06万吨，同比+39.66%，环比-24.98%。
    价格方面，2025年全年煤炭销售均价441.89元/吨，同比-26.65%。成本方面，2025年全年商品煤成本189.58元/吨，同比-23.18%。2025年得益于Q3赵石畔煤矿600万吨/年顺利投产，助力公司原煤产量同比持续攀升；全年吨煤售价虽同比有所降低，但公司控制生产成本得当叠加产量同比增长，实现以量补价维持板块毛利基本不变。
    2026年Q1，公司煤炭产量663.50万吨，同比+52.65%，环比-2.76%；自产煤外销量390.45万吨，同比+108.07%，环比+17.94%。新增煤炭产能释放产量，煤炭产量大增助力Q1业绩增长。
    电力板块：新能源抢装挤占火电电量效应明显，26Q1火电需求重回增长。
    2025年，受新能源装机大幅增长对火电电量挤占影响，公司电力板块业绩实现稳中有增。电量方面，公司2025年实现上网电量474.02亿千瓦时，同比-4.51%。其中单Q4上网电量126.58亿千瓦时，同比-0.53%，环比-11.24%。电价方面，公司上网电价同比持平。2025年实现平均上网电价0.34元/千瓦时，同比-1分/千瓦时。成本方面，公司度电成本0.223元/千瓦时，同比-4.70%。综合来看，年内公司上网电量呈现“前低后高”，电量降低基本可以归因于“136”号文导致的新能源抢装。展望2026年，我们认为新能源新增装机有望同比回落，火电电量重回增长可期。
    2026年Q1，公司实现上网电量115.96亿千瓦时，同比+1.70%，环比-8.39%，单季火电需求重回正增长。
    产能增长及分红：煤-电产能成长接续，省内省外多点开花。公司规划及在建煤矿煤电产能体量可观，近三年产能接续投产落地。其中，煤矿规划丈八及钱阳山煤矿，我们预计将于“十五五”末期投产；煤电在建商洛二期132万千瓦、延安热电二期70万千瓦，信丰二期200万千瓦，合计402万千瓦，我们预计均有望于2026年投产。我们预计2026年现有在建煤矿煤电项目投运后，公司产能成长有望持续；并且公司有望实现立足陕西省内，面向全国扩张，实现长足发展。分红方面，公司2022-2025年公司分红比例均超过50%，高股息配置价值凸显，也彰显出公司市值管理的决心。
    盈利预测与投资评级：陕西能源作为陕投集团控股的西北煤电一体运营龙头，其煤炭资产优质储量大，煤电电价可观成本管控较强，叠加未来煤炭煤电产能有望持续落地，稳健经营的同时又具有高增长潜力。我们调整公司2026-2028年归母净利润分别为33.88/37.21/39.10亿元；对应4月21日收盘价的PE分别为13.03/11.86/11.29倍。我们看好公司煤电一体化战略实施带来的业绩成长性，维持公司“买入”评级。
    风险因素：煤电利用小时数大幅下滑及电价大幅下降的风险；煤价大幅下行风险；在建及规划项目进展不及预期风险。

2025年报点评：Q4年终奖影响单位盈利，业绩符合预期

尚太科技(001301)
    投资要点
    Q4毛利率回升、业绩符合我们的预期。公司25年营收79.4亿元，同比+51.9%，归母净利9.5亿元，同比+12.8%，扣非净利9.6亿元，同比+19.2%，毛利率21.2%，同比-4.5pct，归母净利率11.9%，同比-4.1pct；其中25Q4营收24.4亿元，同环比+51.5％/+15.1％，归母净利2.3亿元，同环比-9.9%/+1.2％，扣非净利2.3亿元，同环比-1.1%/-1.9％，毛利率18.4%，同环比-8.5/+1pct，归母净利率9.6%，同环比-6.6/-1.3pct。
    公司负极满产满销、26年预计30%+增长。2025年公司负极出货34.35万吨，同增59%，其中我们预计公司Q4负极出货量10-11万吨，同环比+50%/7%，满产满销；我们预计Q1出货接近10万吨，同增40%+。我们预计公司马来西亚5万吨、山西四期20万吨一体化产能26H2落地，叠加外协，我们预期26年可贡献10万吨+增量，出货量45万吨，同比增长30%；我们预计山西五期20万吨产能27年中投产，27年继续维持40%+增长。
    Q4年终奖影响单位净利、若加回整体盈利水平稳定。公司25年负极收入72.9亿，同增55%，毛利率18.9%，同比-5pct，对应单价2.4万元/吨，同比-2%，单吨毛利0.4万，同比-22%，我们测算公司Q4单吨毛利0.43万/吨，环增14%，主要系小客户涨价于Q4落地，Q4单吨净利为0.22万元，环比下降25%，主要系公司Q4确认年终奖所致，若加回，公司Q4单吨净利维持0.25万/吨，环比微增。展望未来，公司Q1受原材料涨价影响单吨承压，后续大客户涨价有望跟进，同时26H2公司自有产能释放降低成本，我们预计全年单吨净利0.2-0.25万/吨。
    Q4费用率提升、存货水平控制良好。公司25年期间费用4.6亿元，同比+43.3%，费用率5.8%，同比-0.3pct，其中Q4期间费用1.6亿元，同环比+52%/+44.4%，费用率6.6%，同环比0/+1.3pct；25年经营性净现金流9.6亿元，同比+436%，其中Q4经营性现金流14.3亿元，同环比+471.4%/+3968%；25年资本开支9.9亿元，同比+21.4%，其中Q4资本开支6.5亿元，同环比+163.8%/+543.7%；25年末存货17.7亿元，较年初+13.9%。
    盈利预测与投资评级：由于材料涨价影响公司负极单吨盈利承压，我们预计26-27年归母净利润为11/15.4亿元，（原预测13.1/16.4亿元），新增28年归母净利润预测19.2亿元，同比+16.7%/+40%/+25%，对应17/13/10倍PE，考虑到后续大客户涨价有望跟进，公司负极满产满销，给予27年20倍pe，目标价118.4元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

公司动态研究报告：业绩高速增长，受益Agent和超节点产业趋势

海光信息(688041)
    投资要点
    公司业绩高速增长，前瞻性财务指标优秀
    2026年4月7日，海光信息发布2025年年度报告及2026年一季报。公司2025年营业收入143.8亿元（同比增长56.9%），净利润25.4亿元（同比增长31.8%）。公司2026年Q1营业收入40.3亿元（同比增长68.1%），净利润6.9亿元（同比增长35.8%），符合此前业绩快报。
    截至2026年Q1，公司研发费用11.5亿元（同比增长63%）；存货73.3亿元，环比增加9.3亿元；预付款项34.4亿元，环比增加5.6亿元。
    我们认为，公司在业绩高速增长的同时，持续增加研发投入保持竞争力；另一方面存货、预付款项增长，可能表明供给端约束有所缓解，未来业绩展望积极。公司在季报中亦表示“报告期内支付的材料备货款增长较多”。
    国内芯片龙头，高研发投入铸就竞争优势
    公司为国内CPU、AI芯片领域头部企业，常年保持高强度研发投入（研发费用是寒武纪、摩尔线程等友商的数倍），并与上下游企业深度配合，布局超节点技术。过去受限于供给端约束，公司未积极开拓互联网客户，亦未将研发投入充分转化为市场优势，但我们预计今年开始公司将进入发展拐点。
    根据公司年报，公司是国内芯片企业中唯一同时具备x86高端通用CPU和“类CUDA”DCU的全栈国密、双芯协同、大规模实现商用的厂商。具有生态兼容性高、迁移成本低、性能全面领先的优势，对比国际巨头，具有自主可控、价格供应链安全占优的领先地位。海光高端处理器是技术上最接近国际先进水平，生态上最易落地，安全上最合规的国产高端算力核心支柱。
    公司有望深度受益于Agentic AI浪潮和国产算力爆发
    Agentic AI不仅需要调度AI芯片进行AI模型训练和推理计算，也需要在训练和推理中调度CPU，为Agent（智能体）构建运行环境和调度工具。公司DCU产品能够支撑AI模型计算，CPU产品可满足Agentic AI需求，有望在Agentic AI浪潮中受益。
    今年是国产算力较有确定性的爆发大年，国民级Agent应用随时有望出现，如果公司供给端约束缓解，CPU、DCU均有望放量。同时，当前国内算力集群开始由过去的普通服务器集群向更高算力密度的超节点发展，以解决通信瓶颈，提高算力供给能力和稳定性，我们认为公司在此方面具有较强竞争优势。
    盈利预测
    预测公司2026-2028年收入分别为230、368、552亿元，EPS分别为1.76、3.16、5.23元，当前股价对应PE分别为143.5、79.9、48.3倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    1）上游产能受限供应不足风险；市场竞争加剧风险；2）下游需求不及预期风险。

公司信息更新报告：Q1业绩超预期，炼化龙头发展韧性显现

恒力石化(600346)
    Q1业绩超预期，炼化龙头发展韧性显现，维持“买入”评级
    据公司公告，2026年1季度，公司实现营业收入491.91亿元，同比-13.74%、环比+12.82%；实现归母净利润39.1亿元，同比+90.65%、环比+90.55%。受益于公司核心原材料原油价格的下跌以及下游PTA和下游新材料价格的同比上涨，使得公司利润同比大幅上升。公司通过市场分析研判，看涨2026年化工品价格，故对一季度销售策略进行调整，采取保价惜售策略，产品阶段性库存增加。未来随着PTA在内的石化行业反内卷推进、地缘冲突背景下中国炼厂竞争力进一步凸显，公司未来有望展现出较强发展韧性。我们维持前期盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为137.43、167.61、228.19亿元，EPS分别为1.95、2.38、3.24元，当前股价对应PE分别为12.8、10.5、7.7倍，维持“买入”评级。
    2026年Q1公司原油平均进价较2025年小幅上涨，产品价格环比大幅上升原料端，Q1公司煤炭、原油、PX平均进价分别为587、3,483、6,914元/吨，分别较2025年+3%、+5%、+15%，其中原油进价涨幅较小。销量方面，Q1炼化产品、PTA及新材料产品销量分别为472、308、128万吨，分别环比+0.4%、+6.4%、-8.4%，销量整体较为稳定。销售均价方面，Q1炼化产品、PTA及新材料板块销售均价分别为3,565、3,330、5,983元/吨，分别环比+11%、+26%、+2%。2026年Q1，公司原油进价较2025年仅小幅上涨，公司成本控制能力凸显，叠加地缘冲突推动下石化产品价格上涨，公司业绩超预期增长。
    地缘冲突推动海外化工装置持续降负荷，国内优质大炼化龙头企业有望受益据华尔街见闻、金联创化工公众号等报道，2月28日，美以联军对伊朗发动战事，后续伊朗关闭霍尔木兹海峡，原油、LNG等主要原料运输受阻。目前中东地区炼油厂被迫关停240万桶/日产能、亚洲（除中国）外乙烯、丙烯分别影响产能2,800、1,400万吨/年。据海关总署数据，3月我国进口原油4,998万吨，环比2月进口量+4%，原油进口稳定。未来若地缘冲突结束，海外受损炼厂短时间内难以恢复，国内优质龙头企业有望凭借低成本及原料稳定等优势充分受益。
    风险提示：下游需求不及预期、油价大幅波动、公司产品所处行业产能过剩。

2025年报&2026年一季报点评：Q1业绩短期承压，看好AI算力服务器液冷长期需求

英维克(002837)
    投资要点
    2025年业绩稳健增长，数据中心需求快速增长
    2025年公司实现营收60.68亿元，同比+32.23%；归母净利润5.22亿元，同比+15.30%；扣非归母净利润5.04亿元，同比+17.22%。其中股权激励费用影响利润1168万元，同比-2042万元，剔除影响归母净利润同比+17.81%。营收与净利润双增长得益于数据中心的需求快速增长，液冷技术应用持续推进，储能行业需求恢复增长。
    分产品看：机房温控节能设备实现收入34.48亿元，同比+41.28%，2025年下半年的机房温控业务的海外收入显著提高；户外机柜温控节能设备实现收入19.77亿元，同比+15.30%，其中储能应用营收约17亿元，同比增长约14%；电子散热实现收入5.07亿元，同比+105.18%。分海内外看：国内收入52.19亿元，同比+32.82%，占比86.00%。同比+0.38pct；海外收入8.49亿元，同比+28.70%。
    2026Q1单季度公司实现营收11.75亿元，同比+26.03%；实现归母净利润0.087亿元，同比-81.97%；实现扣非归母净利润0.054亿元，同比-87.10%。净利润下滑主要由于：①财务费用同比增加2023万元：汇兑收益下降及利息支出增加所致；②其它收益同比减少839万元：增值税即征即退和先进制造业进项税额5%加计抵减税收优惠减少所致。2026Q1公司业绩短期承压，不改整体向好趋势，一方面本身Q1收入占全年比重较低，利润增速波动大；另一方面公司海外大客户液冷产品开拓顺利，海外业绩有望逐步释放。
    销售毛利率略有下降，期间费用率呈优化态势
    2025年公司销售毛利率为27.86%，同比-0.89pct。分产品看，2025年机房温控节能设备毛利率为28.36%，同比+1.39pct，毛利率增加主要得益于下半年高毛利海外收入增加；机柜温控节能产品毛利率为27.24%，同比-4.24pct，主要受下游储能行业竞争加剧。2025年公司销售净利率为8.94%，同比-0.96pct。2025年期间费用率为15.83%，同比-0.59pct，呈优化态势，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.19%/4.02%/7.35%/0.27%，同比-0.32/-0.29/-0.27/+0.29pct。
    2026年Q1公司销售毛利率24.29%，同比-2.16pct，销售净利率1.20%，同比-4.63pct。期间费用率为20.24%，同比-0.03pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.62%/5.11%/8.80%/1.71%，同比-0.39/-0.17/-1.21/+1.74pct。
    全链条液冷实力雄厚，海内外市场实现双轮驱动
    作为深耕温控系统领域的领军企业，英维克凭借自主开发的Coolinside全链条液冷解决方案，已构建起涵盖冷板、CDU、Manifold及快接头等核心部件的“端到端”供应能力。公司掌握先进的MLCP微通道水冷板技术，能有效应对超高功耗芯片散热挑战。凭借深厚的技术积淀，公司在国内市场表现稳健，已与腾讯、阿里、字节跳动及运营商等头部客户建立长期合作。在北美及全球市场，公司为Google定制开发Deschutes5的CDU产品，同时UQD/MQD产品成功进入GB200/300NV72的RVL名单，后续有希望进入英伟达供应链拿到一定份额。
    盈利预测与投资评级：公司作为国内温控系统龙头企业，海外算力链导入进展国内领先，伴随算力服务器持续迭代拉动液冷市场空间扩容，公司有望逐步兑现业绩，我们基本维持公司2026-2027年归母净利润预测分别为9.99/14.16亿元，给予2028年归母净利润预测19.35亿元，当前股价对应PE分别为118/83/61倍，维持公司“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、海外客户进展不及预期、算力服务器需求不及预期。

2025年报点评：扣非归母净利润同比+21%，自卸车油缸与境外业务增速亮眼

万通液压(920839)
    投资要点
    2025年营收与净利同比双增，利润率同步优化。公司发布2025年度报告，全年实现营收6.96亿元，同比+10.81%；归母净利润1.26亿元，同比+15.46%；扣非归母净利润1.23亿元，同比+21.37%，利润增速高于收入增速，公司规模效应与产品结构优化成效明显。2025年销售毛利率29.94%，同比+2.01pct；销售净利率18.02%，同比+0.72pct，盈利效率持续改善。费用率方面，2025年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为1.40%/2.80%/0.01%/4.33%，同比+0.02/-0.38/+0.15/+0.22pct。其中，2025年财务费用同比增长103.85%，主要系报告期内海外收入持续增长，未结汇美元余额相应增加，受汇率波动影响导致汇兑损失增加所致。
    境外业务成为重要增量，自卸车油缸与油气弹簧表现亮眼。1）机械装备用缸仍为第一大收入来源（占比51%），2025年营收3.57亿元，虽同比-9.05%，但高毛利军工及境外产品占比提升，叠加原材料价格下降，毛利率同比+1.34pct。2）自卸车专用油缸2025年营收1.92亿元，同比+57.11%，占比27.65%，受益于商用车以旧换新、新能源重卡快速增长，规模化效应驱动单位成本下降，毛利率同比+1.01pct；3）油气弹簧延续高增长，营收1.20亿元，同比+20.70%，毛利率48.28%，同比提升4.50pct，核心驱动为矿用车渗透率提升、境外批量交付及全油气悬挂系统单车价值量增加。分区域看，2025年公司境外收入1.00亿元，同比大增31.30%，三大产品全线出海，国际化战略成效显著。
    液压油缸基本盘稳固，打造油气弹簧底盘应用新增长曲线：1）聚焦液压系统价值量最高部件，细分赛道差异化竞争：液压油缸在2021年液压系统价值占比为35.6%，公司在自卸车与采掘装备细分领域构筑差异化优势，为卡特彼勒、徐工、三一、中联等行业领军企业合作供应商。2）油气弹簧为油气悬架核心执行元件，打开新增长曲线：油气悬架具备非线性刚度、优异的阻尼性能和高度可调性等突出优点，公司自研多款油气弹簧产品，广泛应用于重型矿用车、宽体自卸车、多桥运输车、特殊运输设备等，油气弹簧有望驱动乘用车底盘新变革，为公司带来广阔增量空间。3）定向可转债切入风电液压赛道：公司通过定向可转债引入盘古智能(国内知名集中润滑系统和液压系统制造企业，在风电领域集中润滑系统的国内市占率已超60%)战略合作，双方在液压产品、下游市场及技术工艺等方面具备良好协同性，公司产品可用作风电液压变桨系统和液压偏航系统的执行元件，价值占比较高。
    盈利预测与投资评级：考虑公司乘用车应用与风电新品仍在验证进程中，下调2026~2027年归母净利润预测为1.45/1.70亿元（前值1.85/2.42亿元），新增2028年预测2.40亿元，对应PE为29/24/17倍，考虑公司油缸主业稳健，油气弹簧与风电等新业务成长可期，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧；市场推广不及预期。

固废主业稳健运营，“算电协同”模式探索有望打开成长空间

旺能环境(002034)
    事件：旺能环境发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入32.44亿元，同比增长2.23%；实现归母净利润7.21亿元，同比增长28.58%；扣非后净利润7.31亿元，同比增长26.6%。经营活动现金流量净额17.65亿元，同比增长10.56%。基本每股收益1.69元/股，同比增长29.01%。
    点评：
    全年业绩稳健增长，盈利能力显著提升。公司2025年归母净利润增速达28.58%，远高于营收增速2.23%，盈利能力持续增强。分业务看，生活垃圾处理业务实现营收25.09亿元，同比增长9.26%。2025年荆州旺能1000吨流化床项目停运，在运产能为20820吨/日，全年垃圾入库量921.9万吨（-0.7%），发电量30.77亿度（+1.3%），上网电量25.91亿度（+0.9%）。在垃圾焚烧量规模下降情况下，上网电量逆势上升，体现出公司吨垃圾发电效率提高，盈利能力有所提升。餐厨垃圾处理业务实现营收4.68亿元，同比增长1.31%。板块毛利率为33.74%，同比提升2.41个pct。公司2025年实现毛利率41.78%，同比提升3.2个pct；实现净利率22.88%，同比提升5.56个pct，盈利能力稳步提升。
    现金流保持稳健，应收账款规模收窄。公司全年经营活动产生的现金流量净额达17.65亿元，同比增长10.56%，现金流保持稳健增长。收现比为104.78%，同比提升4个pct。公司注重应收账款管控，年末应收账款余额为11.84亿元，同比下降4.76%。
    积极布局海外垃圾焚烧市场，新业务拓展有望打开成长空间。国内市场，公司新签洛阳餐厨技改增容项目（新增200吨/日）和大竹餐厨项目（新增100吨/日），持续巩固餐厨业务优势。海外市场，越南太平600吨项目成功签署原则性合同，标志公司首个海外垃圾焚烧项目成功落地。同时公司正积极探索印尼、乌兹别克斯坦等“一带一路”沿线国家市场。新业务方面，公司积极布局“固废处理+新能源+算力服务”新模式，以湖州零碳智算中心为起点探索算电协同模式，有望为公司打开新的增长空间。
    盈利预测及评级：旺能环境作为浙江省固废龙头公司，项目运营经验丰富，国内及海外产能存扩张空间。前瞻性布局“算电协同”新赛道，有望受益于AI发展带来的绿电需求。我们预测公司2026-2028年营业收入分别为32.8/33.31/34.27亿元，归母净利润7.68/8.04/8.21亿元，维持公司“买入”评级。
    风险因素：产能推进不及预期;与数据中心合作达成存在不确定性；应收账款回收风险;公用事业价格市场化改革进度缓慢。

2025年报点评：商业航天收入增长62%，持续升级太空管理服务能力

星图测控(920116)
    事件：3月20日，公司公告，2025年公司营收（3.21亿元，+11.41%），归母净利润（1.01亿元，+18.66%），扣非归母净利润（0.64亿元，+5.92%），毛利率（50.83%，-1.97pcts），净利率（31.39%，+1.92pcts）。
    营收与净利润持续增长，商业航天领域进展显著
    公司是一家以太空管理业务为核心，专业从事航天测控管理、航天数字仿真、太空态势感知、卫星在轨服务的国家级专精特新“小巨人”企业, 控股股东为中科星图（688568），实际控制人为中科院空天院。
    2025年，公司持续加强业务拓展，营收（3.21亿元，+11.41%）增长。随着业务规模的扩大，公司毛利率（50.83%，-1.97pcts）有所波动，但由于公司加大回款催收力度，计提的应收账款坏账准备相应减少，信用减值损失（571.25万元，-64.03%）显著减少，同时前期收到的政府补贴款结转至其他收益，其他收益（0.40亿元，+112.77%）显著增长，最终使得归母净利润（1.01亿元，+18.66%）的增速超过营收增速，净利率（31.39%，+1.92pcts）连续两年保持增长。
    按产品类型拆分，2025年公司各产品类型的收入和毛利率情况如下：
    ① 技术开发与服务：公司依托自主研发的洞察者系列产品及积累的各类航天领域核心算法，结合用户航天任务的差异化需求，为特种航天领域、商业航天领域等用户提供太空管理相关的定制化系统开发与服务。2025年收入（2.45亿元，+9.52%）增长，收入占比（76.37%，-1.32pcts）保持稳定，毛利率（54.42%，-2.39pcts）有所波动，主要系相关项目任务复杂度提高、跨单位协同要求增强、个别项目交付周期延长所致。
    ② 软件销售：公司向用户提供自主研发、国产可控的洞察者软件产品，满足航天领域用户通用业务需求。2025年收入（0.14亿元，+47.07%）显著增长，收入占比（4.47%，+1.08pcts）提升，毛利率（86.39%，-1.90pcts）有所波动，主要系相关项目任务复杂度提高、跨单位协同要求增强、个别项目交付周期延长所致。
    ③ 测控地面系统建设：公司依托洞察者系列产品及航天测控系统总体能力与工程经验，面向用户提供包括但不限于航天基础设施系统方案设计、地面站指标论证和建设、测控覆盖分析和链路计算、专用设备选型及适配、软硬件部署、系统安装及调试，并最终向客户交付一体化全功能的地面站系统。2025年，该板块业务受基础设施建设所处的自然环境复杂、项目实施周期较长以及客户需求阶段性波动等多重因素的影响，收入（0.17亿元，-49.00%）和毛利率（29.33%，-9.22pcts）均显著降低，收入占比（5.42%，-6.42pcts）下滑。
    ④ 系统集成：公司通过集成优化航天系统通用硬件及软件，向客户提供航天系统软硬件集成服务。2025年，公司在项目中发挥在系统开发方面的技术积累与集成优势，持续提升项目附加值，收入（0.44亿元，+116.10%）和毛利率（27.86%，+12.04pcts）显著增长，收入占比（13.74%，+6.66pcts）提升。
    按照最终应用领域拆分看，2025年公司特种航天领域的收入（1.96亿元，-7.22%）有所放缓，占总收入的比例（60.94%，-12.24pcts）有所下降，但是短期内仍是公司收入的重要来源；商业航天领域的收入（1.25亿元，+62.25%）显著增长，占总收入的比例（39.06%，+12.24pcts）显著提升，反映出当前商业航天产业的高度景气。
    我们认为，近年来公司收入与净利润的快速增长，主要系公司控股股东中科星图和实控人中科院空天院的赋能下，销售及产品服务体系不断完善，行业深耕与业务拓展方面取得较大成效所致。伴随商业航天市场需求的持续释放，商业航天领域有望成为公司收入增长的主要驱动力。
    费用管控合理，研发强度持续加大
    费用方面，2025年公司三费费用率（11.32%，+0.58pcts）总体平稳。其中，销售费用率（4.98%，-0.51pcts）稳中有降；管理费用率（6.43%，+1.36pcts）有所提升，主要系公司管理人员增加，管理费（0.21亿元，+41.19%）有所增加所致；财务费用率（-0.09%，-0.27 pcts）有所下降，主要系利息收入增加导致财务费用（-30.42万元，较去年同期减少80.11万元）显著减少所致。
    研发投入方面，2025年公司研发投入总额（0.53亿元，+32.16%）显著增长，公司研发人员数量（80人，上年同期为45人）及其占员工总量的比例（26.14%，+6.83pcts）显著提升。公司主要的研发项目有星地一体化测控资源分布式调度关键技术、商业航天工程数智协同平台产业链协同攻关、面向商业卫星星座的协同应用技术等，部分项目已进入验收或测试阶段。
    我们判断，持续的研发投入，叠加合理的费用管控，有望持续提升公司的创新能力和经营效率，行业地位有望进一步巩固。
    经营性现金流恢复增长，存货和合同负债显著增长
    2025年，公司经营性现金流净额（0.12亿元，+5.17%）恢复增长，回款管理工作取得实效。从更具前瞻性的资产负债相关数据看，2025年公司存货（1.28亿元，+156.16%）显著增长，主要系公司业务开展良好，储备项目投入增加所致；合同负债（0.13亿元，+588.13%）显著增长，主要系预收项目款增加所致。合同负债基数较低，增幅显著，结合存货大幅增加，我们判断，项目整体储备与执行节奏加快。
    商业航天持续高景气，航天测运控市场规模有望显著提升
    公司当前的主要业务是基于地面测控站和软件操作系统，为各类航天器提供测控管理服务。目前我国非商业航天性质的发射测控保障由国家航天测控部门承担，而大部分商业卫星的测控需求则需要由商业化的公司来提供保障。受市场需求驱动，在国家政策牵引下，我国商业航天快速发展，我国测控保障体系建设主体由政府投资向多元投入过渡，多家商业航天测控公司纷纷成立。
    根据未来宇航测算，目前卫星测控实际业务中，监测一颗在轨卫星的包年市场收入约为60-70万元。近年来，随着国网星座、千帆星座等巨型星座进入实质性的建设阶段，我国各类卫星星座将迎来密集发射建设期，卫星测运控作为卫星发射后的重要环节，其市场空间有望显著提升。我们认为，公司作为我国特种领域与商业航天领域测运控的代表企业，依托中科院空天院的股东背景以及技术赋能，叠加商业航天市场需求的逐步释放，短期内收入与净利润有望保持平稳增长。
    打造太空感知星座，筑牢公司护城河
    2025年11月26日，星图测控“星眼”太空感知星座发布会在北京成功举办，正式发布“星眼”太空感知星座计划。星座项目启动以来，公司正在稳步推进相关工作。太空感知星座可实现对在轨卫星的跟踪、定轨和编目，同时具备空间碎片监测、轨道数据分析及碰撞风险预测等能力。其主要商业业务模式预计可分为三类：一是提供卫星监测数据服务；二是面向卫星及火箭制造商，提供碰撞预警、变轨策略建议等增值服务；三是依托数据积累，开展定制化软件系统的开发与部署服务。
    我们判断，随着太空感知星座的逐步建设，公司有望形成“卫星+地面站+太空云”为一体的太空综合管理系统，太空管理能力有望向体系化、智能化方向发展，公司估值天花板有望进一步抬升，中长期业绩增长可期。
    投资建议
    公司是我国航天测运控领域为数不多的上市公司，依托中科院空天院的股东背景和技术赋能，当前正处于快速成长阶段，项目整体储备与执行节奏加快，特种航天领域仍将是公司重要的收入来源，商业航天领域有望成为驱动公司快速发展的主动力。同时，伴随着太空感知星座的加速建设，公司有望形成体系化、智能化的太空管理能力，持续巩固其在商业航天测运控领域的技术研发优势和综合竞争力，项目的建成落地有望在中长期持续推动公司增收增利。
    基于以上观点，我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为3.81亿元、4.59亿元和5.62亿元，归母净利润分别为1.27亿元、1.52亿元及1.86亿元，EPS分别为0.79元、0.95元、1.16元。给予目标价110.87元/股，维持“买入”评级，目标股价分别对应2026-2028年140倍、117倍及95倍PE。
    风险提示
    卫星应用下游市场需求不及预期；卫星发射节奏不及预期；商业航天产业发展不及预期；公司产品受行业竞争加剧等因素影响，盈利能力或出现进一步下滑。

公司信息更新报告：主动调整释放压力，2026年改善趋势明确

贵州茅台(600519)
    主动调整释放压力，2026年改善趋势明确，维持“买入”评级
    公司2025年实现收入1688.38亿元，同比-1.21%；归母净利润823.20亿元，同比-4.53%，其中Q4实现收入379.34亿元，同比-24.32%；归母净利润176.93亿元，同比-30.34%，收入利润略低于预期。我们维持2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年净利润分别为851.8、896.7、933.7亿元，同比分别+3.5%、+5.3%、+4.1%，EPS分别为68.02、71.60、74.56元，当前股价对应PE分别为21.5、20.4、19.6倍，2026年公司针对产品结构、产品价格、渠道结构均做了较大调整预计2026年收入、业绩较2025年会有明显改善，维持“买入”评级。
    销量微增，吨价略有下降
    2025年茅台酒收入1465亿元，同比+0.39%，销量4.68万吨，同比+0.7%，吨价313.4万元，同比-0.3%。高端茅台酒2025年大面积出现价格倒挂，市场销售压力较大，结构下降对吨价有影响。2025年系列酒收入222.75亿元，同比-9.8%，销量3.84万吨，同比+3.9%，吨价58万元，同比-13.1%。2025Q4收入下降幅度较大，主要原因是前三季度渠道积累了较大压力，飞天批价持续下降，非标产品倒挂，传统渠道压力较大，四季度做了集中释放，2026年春节备货集中在Q1。
    预收款和现金流表现尚可
    经销商盈利状态虽然下降但是回款配合度仍然较好，截至2025年末合同负债80.1亿元，环比增加2.58亿元。2025年销售收现1840亿元，同比+0.7%。
    毛利率承压，费用率稳定，盈利能力略有下降
    2025年由于茅台酒和系列酒产品结构均往下走，2025年毛利率同比-0.7pcts至91.2%，其中茅台酒毛利率同比-0.54pcts，系列酒毛利率同比-3.76pcts。税金及附加/销售/管理费用率15.9%/4.2%/4.8%，同比+0.4/+1.0/-0.5pcts。净利率下降1.65pct至47.85%。
    风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

公司信息更新报告：改革成效显现，2026Q1经营明显改善

中炬高新(600872)
    2025年年报及2026年一季度报告披露，2026Q1基本面改善
    公司披露2025年年报及2026年一季报。2025年营收/归母净利润42.0/5.4亿元（同比-23.9%/-39.9%）；2026Q1营收/归母净利润13.2/2.6亿元（同比+19.9%/+45.1%），美味鲜营收/归母净利润12.4/2.4亿元（同比+14.6%/34.3%）。2026Q1收入利润略超预期。考虑改革成效，我们上调2026-2027年预测并新增2028年预测，预计2026-2028归母净利润7.1/7.8/8.9亿元（原值6.6/7.5亿元），当前股价对应PE23.7/21.3/18.8倍，考虑改革红利持续释放，维持“买入”评级。
    改革调整成效初显，2026Q1经营表现亮眼
    公司改革调整持续推进，2025年经营仍有所承压，但2026Q1经营明显改善，我们认为主要系：（1）2026年春节时点后移叠加2025Q1营收基数较低；（2）改革效果逐步显现。分产品：2025年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品营收均有所下滑，2026Q1各品类营收增速分别为13.1%/25.8%/113.0%/-10.5%；分地区：2025年各区域营收均下滑，2026Q1除北部区域营收同比微降，东部/中西部区域营收同比高增38.2%/27.5%，南部区域营收亦增长5.1%。
    成本下降+产品结构优化+费用管控，2026Q1盈利能力明显改善
    2025年公司毛利率/净利率同比-0.61/-4.56pct至39.2%/12.8%，2026Q1毛利率/净利率同比+3.7/+3.5pct至42.4%/20.0%。我们认为2026Q1盈利能力改善主要系：（1）公司优化产品结构；（2）成本管控有效；（3）费用投放效率提升，2026Q1整体费用率同比-0.34pct，其中销售费用率同比微增0.01pct，管理/研发/财务费用率分别同比-0.11/-0.12/-0.12pct。
    产品渠道双管齐下，内生+外延有望共同支撑长期发展
    报告期内公司收购四川味滋美55%股权，以火锅底料为突破口切入复调赛道，同时主导大单品+细分定制策略，集中资源打造核心单品，强化餐饮端定制化服务能力，提升B端客户粘性。产品渠道双管齐下有望打开公司长期增长空间。
    风险提示：原料价格波动风险、食品安全事件、改革进展不及预期。

2026年一季报点评：动保业务高增，利润短期承压，平台化布局助力长期成长

国邦医药(605507)
    投资要点
    业绩总结：公司发布2026年第一季度报告。报告期内实现营业收入15.21亿元，同比增长5.61%；实现归母净利润1.61亿元，同比下降25.28%，但环比实现增长6.68%。
    点评：收入增长稳健，短期利润承压，动保板块静待价格修复。公司2026年Q1收入端在复杂环境下依然实现稳健增长，体现了平台型企业的经营韧性。利润端同比下滑主要受两大阶段性因素影响：一是一季度末汇兑损失影响较大；二是核心的动保板块产品价格同比仍处历史低位，尽管3月下旬价格已开启回暖，但其积极影响尚未在一季报中充分体现。动保业务作为核心增长引擎，其收入占比持续提升，对公司整体毛利率带来结构性影响，但随着价格进入上升通道，盈利能力有望迎来拐点。
    动保业务延续高增，医药板块阶段性调整。分业务看，动保业务：Q1实现收入7.02亿元，收入占比提升至46%，毛利率为21%。核心产品放量趋势不改，2025年氟苯尼考出货量超4000吨，盐酸多西环素（强力霉素）出货量超3000吨。公司2026年度计划销售量保持20%以上增长。随着产品价格回暖，板块有望进入量价齐升的景气周期。医药业务：Q1实现收入8.13亿元，毛利率为26%。板块短期承压主要系部分高价值客户订单存在时间性差异。投资10.2亿元建设医药原料药及中间体绿色智造技改项目正有序推进，将进一步提升公司高附加值产品梯队。
    平台优势稳固，新增长引擎蓄势待发。公司作为平台型企业，产品矩阵丰富，2025年拥有13个销售过亿产品和4个销售过5亿产品，有效平滑周期波动。公司积极培育新增长点，特色原料药业务延续高增态势，Q1销售增长达30%，泰拉霉素迅速增长，今年预计会成为又一个上亿的单品。公司植保储备产品的市场空间广阔，预计未来3年将为公司带来重要增长贡献。植保项目建设已卓有成效，产品已进入国际巨头的供应体系，后续将持续推动市场布局和产品规模化。
    盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为1.91元、2.28元、2.56元，对应动态PE分别为13/11/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：项目建设不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。

2026年一季报点评：26Q1业绩高速增长，AI需求仍为核心驱动

大族数控(301200)
    投资要点
    26Q1营收利润高速增长，AI PCB专用加工设备需求景气度持续上行：2026Q1公司实现营业收入19.55亿元，同比+103.69%;归母净利润3.23亿元，同比+176.53%;扣非归母净利润3.23亿元，同比+197.94%，业绩显著高增。收入利润高增主要系AI算力中心需求持续强劲，新一代AI服务器终端带动高附加值AI PCB市场规模增长，技术难度提升带动对高技术附加值设备的需求持续上升。公司高厚径比通孔、高精度CCD背钻及新型激光加工方案等产品销售势头强劲，营收结构进一步优化。展望2026年，Rubin系列服务器提上量产日程，高端PCB需求仍在持续提升，高端PCB扩产有望持续拉动设备需求高增。
    产品结构优化带动盈利能力同比提升，汇兑扰动影响财务费用水平：2026Q1公司实现销售毛利率33.12%，同比+3.50pct，销售净利率16.64%，同比+4.54pct，盈利能力同比显著提升，主要系产品结构改善。2026Q1公司期间费用率为15.18%，同比下降1.72pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.47%/4.93%/5.65%/1.14%，同比分别-1.72/+0.35/-1.13/+0.79pct，其中财务费用率提升主要系汇率波动影响，本期产生汇兑净损失。我们判断未来伴随CCD背钻机/超快激光钻等高单价高毛利产品出货持续增长，公司盈利能力有望稳步向上。
    存货高增证实订单饱满，经营性现金流流出较多系提前备货原料：截至2026Q1末公司存货为24.21亿元，相比2025年末的18.93亿元增长28%，我们判断系原材料备库以及发出商品增加，证实下游需求旺盛。截至2026Q1末公司合同负债2.06亿元，相比2025年末同样实现增长，证实在手订单饱满。2026Q1公司经营活动产生的现金流量净额为-6.46亿元，同比-93%，主要系为应对订单增长，公司提前备货采购原料商品支付现金大幅增长，公司原料备库同样印证需求端持续景气。
    头部PCB厂扩产项目频出，公司作为钻孔行业龙头有望强者恒强：1）头部PCB厂仍加速扩产：沪电股份在2026年1-3月先后规划了常州项目（投资3亿美元）、昆山项目（投资33亿元）、昆山沪利微电项目（投资55亿元）。鹏鼎控股在2025年12月为泰国项目追加43亿投资，在2026年3月规划了庆鼎精密淮安110亿投资。头部PCB厂大规模资本开支规划频出，印证行业景气度维持高位，设备需求仍较为饱满。板厂资本开支持续高增将带动钻孔设备需求提升，公司作为行业龙头将凭借卡位优势充分受益。
    2）超快激光钻顺应行业发展：为实现更高的Dk/Df值，Q布材料应用提上日程，另外1.6T光模块孔径微缩至50微米，采用mSAP工艺加工。公司提前布局的超快激光钻产品，在加工高熔点Q布与小孔径场景显著优于CO2激光钻加工效果，有望成为下一代主流方案。公司超快激光钻技术行业领先，伴随PCB材料升级与孔径缩小有望迎来更大市场空间。
    盈利预测与投资评级：AI PCB扩产加速，公司钻孔产品需求持续高增。我们维持公司2026-2028年归母净利润预期为15.36/24.95/31.43亿元，当前股价对应PE分别为65/40/32x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险;AI算力资本开支不及预期风险;行业竞争加剧风险。

2025年年报点评：归母净利润10.5亿元略好于快报，关注公司调改进展

重庆百货(600729)
    投资要点
    业绩简评：公司2025年实现营收147.0亿元，同比-14.2%；归母净利润10.45亿元，同比-20.5%，略好于业绩快报（快报归母10.21亿元）；扣非净利润10.06亿元，同比-18.0%。公司全年合计每10股派9.50元，分红率40.0%。此外，公司拟更名为“重庆重百科技集团股份有限公司”，证券简称拟变更为“重百集团”。
    2025Q4归母净利润下滑主要受马上消费金融利润减少影响：对应到2025Q4单季度，公司实现营收30.7亿元，同比-25.8%；归母净利润0.54亿元，同比-86.2%；扣非净利润0.54亿元，同比-83.5%。2025Q4公司对联营合营企业的投资收益为0.46亿元，较2024年同期的2.29亿元同比下降80%。
    费用率方面：精简人员导致短期管理费用率增加。2025Q4，公司毛利率为31.5%，同比+3.15pct。管理费用率同比+3.3pct至6.7%（主因辞退福利增加）。销售费用率同比+2.9pct至18.9%。2025全年，公司毛利率28.6%，同比+2.1pct，主要因低毛利的汽车经销占比下降；销售/管理费用率分别为16.3%/5.3%，同比+1.5/+0.9pct，管理费用率上升主因辞退福利增加；财务费用率0.3%同比基本持平。
    分板块看：2025年全年，公司参股的马上消费金融净利润19.2亿元，公司确认投资收益6.0亿元，同比-15.3%，主因外部环境变化等多重因素综合影响。零售主业（扣非扣马消）净利润为4.1亿元，同比-21%。
    零售主业分业态看，2025年全年：
    百货实现收入15.6亿元同比-12.0%，毛利率65.8%，同比+1.9pct。公司推出黄金自营品牌“宝元通”及男女装自营品牌，持续推进场店差异化调改。
    超市实现收入58.3亿元，同比-5.4%，收入降幅四大业态中最小，受益于公司针对不同店形的调改卓有成效；毛利率19.1%，同比+2.6pct。超市完成40家民生店轻优调改，经营指标实现双位数增长；自有品牌销售突破4亿元、同比增长40%，占超市业态销售5.8%。
    电器业态实现收入26.8亿元，同比-19.0%，毛利率20.9%，同比+2.1pct。收入下降主因国补政策调整叠加上年高基数。
    汽贸业态实现收入32.8亿元，同比-23.4%，毛利率8.7%，同比+1.8pct。汽贸受行业深度调整、价格倒挂影响，公司加快闭店止损、控量提质；新能源汽车销量同比增长57%，加速向新能源转型，2026年计划继续关闭9个分子公司和场店。
    盈利预期与投资评级：公司短期业绩受零售行业调整及汽贸转型影响承压，但毛利率持续改善、场店调改推进积极。考虑马上消费金融投资收益变动等因素，我们将公司2026-2027年归母净利润预期由15.0/15.8亿元下调至10.2/10.9亿元，新增2028年归母净利润预期为11.4亿元，对应2026-2028年同比-2.8%/+7.3%/+4.6%，对应4月17日收盘价PE为10/9/9倍，考虑分红率较高+估值较低。维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，终端消费需求波动，汽贸转型不及预期等。

25年业绩快报点评：空气净化龙头，看好后续拐点向上

美埃科技(688376)
    事件：公司发布25年度业绩快报，公司预计25年实现营业总收入19.26亿元，同比增长11.79%；预计实现归属于母公司所有者的净利润1.16亿元，同比下降39.39%；预计实现扣非后归母净利润0.80亿元，同比下降54.97%。
    25年市场拓展与业务布局成效显著，收入端稳健增长，业绩短期承压，看好后续拐点向上。在国际环境变化与行业周期调整等宏观因素影响下，公司深耕传统业务，同时积极拓展排放治理等新兴应用领域，25年收入端稳健增长。利润端短期承压，主要由于上游原材料涨价，固定资产折旧摊销费用，短期影响毛利率，以及海外布局与战略扩张，短期三费增长，股权激励带来股份支付费用，短期管理费用上升。
    收购捷芯隆增厚收入规模，外延内生，加速全产业链海内外布局。公司完成对捷芯隆（CM Hi-Tech Cleanroom Limited）收购，捷芯隆为行业知名洁净室墙壁和天花板系统供应商，收购完成后，公司延伸在风机过滤单元配套、整机设备、洁净室墙壁和天花板系统在内的洁净室全方位解决方案的布局，拓展公司在洁净室解决方案领域边界。伴随公司海外业务逐步拓展，公司加速布局东南亚、欧美等海外市场，已经通过多个国际著名厂商的合格供应商认证，进入核心国际客户供应链。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为19.26、30.40、35.61亿元，同比增速分别为11.79%、57.86%、17.12%；归母净利润分别为1.16、3.23、4.01亿元，同比增速分别为-39.39%、177.46%、24.10%，对应25-27年PE分别为83X、30X、24X，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

公司动态研究报告：精密注塑领先企业，半导体业务勾勒成长新曲线

维科精密(301499)
    投资要点
    聚焦精密注塑领域，汽车电子精密零部件为核心基本盘
    深耕注塑精密模具与汽车电子二十余载，产品占据中国市场领先地位。1999年，公司成立，创立之初聚焦注塑精密模具；2001年起，公司开始陆续为泰科电子、莫仕、安费诺、施耐德等客户提供连接器产品和工业精密零部件；2003年，业务拓展至冲压领域；2004年，产品种类拓展至消费电子、通讯及工业等多个应用领域；2008年起，公司产品陆续具备了冲压、焊接、绕线、组装、检测等多项工艺；2013年，成功开发首个FI油喷系统EV14线圈项目并布局新能源汽车电子产品；2015年，成立自动化产线研发团队；2016年，启用模具智能制造系统。
    公司产品主要应用于汽车电子、非汽车连接器及精密模具等下游领域。其中，汽车电子精密零部件为核心业务，2024年实现收入7.2亿元，占比为85.2%，同比+11.9%。其主要涵盖动力系统零部件（发动机管理系统、尾气处理单元、电控系统）、底盘系统零部件、汽车连接器及零部件。
    （1）发动机管理系统：发动机传感器部件，作为客户产品中的壳体和连接器部分，用以封装压力传感器电子元件，输出探测到燃油压力值；高压直喷系统部件，应用在国六排放的发动机汽油电子喷油器，提供喷油器的电气连接输入，内置电磁线圈，利用电磁力驱动喷射阀针，实现控制燃油喷射燃烧的精确控制，减少燃油消耗。2022年，喷油器部件/高压传感器组件产品中国市场占有率分别为44.0%/31.7%。
    （2）尾气处理单元：公司产品系柴油尾气处理单元的壳体，实现柴油尾气处理单元的定量泵、催化器、尿素还原单元的连接和密封及催化腔体及安装接口的高度集成。2022年，尾气处理单元部件产品中国市场占有率为17.2%。
    （3）电控系统部件：EMC滤波器组件，应用于新能源电驱动控制器，实现电磁屏蔽，消除控制系统电磁干扰；电控信号处理器，可将24V、12V等不同电压的输入信号处理为可供新能源电控使用的5V信号；公司IGBT功率模块部件产品系IGBT功率模块中的框架及盖板（不含芯片），为多个功率模块或功率电子模块的功率器件提供物理防护、提供电气绝缘和大电流传输功能，达到车规级标准，搭载芯片后可直接应用于新能源电驱控制器逆变器、IGBT功率模块和驱动电桥，实现电能和机械能的转换。
    （4）底盘系统零部件：电磁阀线圈，应用于汽车自动变速箱，通过电磁力控制液压换向阀的换向单元，实现自动变速等传动控制。2022年，自动变速箱电磁阀线圈产品中国市场占有率为10.7%。
    （5）汽车连接器：为汽车机电系统的器件、组件、子系统或电子设备间的电气连接。
    （6）非汽车连接器：主要分为通讯连接器、消费电子连接器及工业连接器。其中通讯连接器用于5G通讯基站数据处理交换机，实现数据高速传输；消费电子接器主要为手机、电脑、黑白家电、打印机的元器件、组件、子系统或电子设备之间实现电气连接；工业连接器主要为工业设备不同模块、系统间实现电气连接，具有防尘、防水及油液、抗冲击等特点。
    （7）精密模具：主要用于大批量生产工业产品中的有关零部件和制件，是制造业的重要工艺装备。
    营收稳健增长，盈利能力保持相对稳定
    营收稳健增长，2025年盈利能力显著改善。公司2021-2025年营收分别为6.8/7.1/7.6/8.4/9.6亿元，同比分别为+22.6%/+4.0%/+7.3%/+11.1%/+14.2%，CAGR为9.0%，营业收入稳步增长；扣非归母净利润分别为0.5/0.6/0.6/0.4/0.5亿元，同比分别为+34.7%/+21.2%/-6.4%/-35.4%/+37.5%。2023-2024年利润下降主要受所得税费用影响；2025年盈利能力显著改善，主要系公司积极开拓新市场与客户资源所致。
    毛利率保持稳定，费用管控得当。公司2021-2024年毛利率分别为23.0%/24.5%/24.7%/21.0%，近年毛利率稳定在20%以上，产品降本增效成果显著。扣非归母净利率方面，2021-2025年扣非归母净利率分别为7.4%/8.5%/7.9%/4.8%/5.2%。费用率方面，2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.9%/7.4%/6.7%/0.1%，同比分别为+0.3/+0.9/+0.5/-0.8pct；2021-2024年研发费用率分别为4.5%/5.1%/6.2%/6.7%，近年持续提升研发投入及创新能力；2021-2024 年 期 间 费 用 率 分 别 为14.1%/14.2%/15.2%/16.1% ， 同 比 分 别 为 -0.7/+0.1/+1.0/+0.9pct，整体保持稳定。
    精密注塑能力构筑核心护城河，手握全球优质客户资源
    模具开发+自动化产线降本增效成果显著，注塑等工艺夯实技术壁垒。（1）在模具开发方面，公司建立了涵盖多领域且数量众多的模具设计数据库及高效运转的模具智能制造系统，并配备了涵盖高速加工中心、慢走丝线切割、电脉冲火花机、三坐标等高端进口生产及检测设备，可以充分满足各类模具的高精度需求。（2）在自动化方面，公司自主开发设计及组装了电磁阀自动生产线，整合自动上下料、绕线、电阻焊接、自动注塑等近二十道复杂工序，且在生产过程中实时监控重要工艺参数；同时，该产线配置了打码功能，使得产品具有可追溯性。（3）在生产工艺方面，公司全面掌握注塑、冲压、绕线、焊接、双色注塑、复杂嵌件注塑等核心工艺，产品精度达0.02mm级，满足高耐久性、高清洁度性能和高可靠性连接等严苛要求。
    客户资源优渥，深度绑定全球顶级汽车Tier1与连接器龙头厂商。汽车电子方面，公司与国内外知名的一级汽车零部件供应商联合电子、博世、博格华纳、意力速电子等形成了长期稳定的合作关系，产品广泛应用于如奔驰、宝马、奥迪等主流车企。非汽车电子方面，公司产品主要为通讯、消费电子、工业等方面的电子连接器，主要客户为国际知名连接器生产商泰科电子、安费诺、莫仕等，产品广泛应用于华为、诺基亚、中兴通讯等知名厂商。2025Q1-Q3，公司前五大客户分别为联合电子、博世、博格华纳、泰科电子及博世华域转向，销售金额占营业收入的比重分别为31.3%/21.1%/8.5%/5.4%/3.7%。
    与芯联集成战略合作，打造功率半导体核心零部件新增长极
    绑定半导体核心客户，勾勒第二成长曲线。公司半导体业务主要产品包括功率模块部件侧框、封装引线框架及桥接片。其中，侧框主要应用于功率半导体模块封装环节，起到固定、绝缘、散热的核心作用；引线框架是半导体封装的核心金属结构件，主要功能包括电气连接、机械支撑、散热导出、封装辅助等；桥接片是引线框架的功能延伸金属部件，主要功能包括跨区域电气互联、结构补强/应力缓冲、高密度封装适配等。
    半导体功率器件前景广阔，国产化进程加速突破。受益于新能源汽车与工业控制需求，行业维持高景气，据QYResearch测算，2025年全球半导体功率器件市场规模约为501.5亿美元，2031年有望达到645.7亿美元，CAGR为4.3%。当前市场主要由德国英飞凌、美国安森美、欧洲意法半导体等外资企业主导，维科精密作为国内率先实现产业化的企业，凭借高精度冲压、蚀刻及清洗工艺构建差异化技术壁垒，主要客户覆盖英飞凌、芯联集成、中车半导体、臻驱科技等国内车规级功率模块主力厂商。
    公司与芯联集成签署长期战略合作协议，预计采购金额约占该项目达产年营业收入的70%。公司对芯联集成不同采购比例下的项目业绩进行了测算：当采购比例分别为85.0%/70.0%/50.0%时，半导体零部件生产基地建设项目（一期）对应营业收入分别为4.8/4.2/3.5亿元，对应净利润分别为74.2/63.0/48.1百万元，勾勒成长新曲线。
    侧框：公司侧框类产品与其现有IGBT侧框为同类产品，已进入快速放量阶段，产销率持续维持高位，2025年Q1-Q3达99.6%；销售金额从2022年的970万元快速增长至2025年Q1-Q3的4050万元，营收占比提升至16.4%，成为公司增长最快的业务板块。募投项目达产后，预计侧框新增产能1449万个，将贡献营业收入4.3亿元，占此项目总营收的80.6%。
    引线框架及桥接片：其与现有侧框产品在技术及原材料上高度协同，但对冲压精度与洁净度要求更为严苛，价值量更高。芯联集成是中国领先的MEMS晶圆代工厂、国内最大的车规级IGBT生产基地之一。公司已与芯联集成达成深度战略合作，就上述两类新产品完成样品试制及初步测试。募投项目达产后，预计引线框架及桥接片将合计贡献营业收入1.0亿元，占此项目总营收的19.4%。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为9.6、12.1、14.6亿元，归母净利润分别为0.5、0.7、0.9亿元，公司深耕精密制造领域，以汽车电子精密零部件为核心基本盘，同时积极拓展半导体新赛道，业绩有望持续增长，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料价格上涨风险，整合低于预期风险、下游需求不及预期，地缘政治风险，项目进度低于预期风险。

2025年报点评：营收稳步增长，平台化布局加速推进

北方华创(002371)
    投资要点
    半导体设备业务快速放量，营收端延续快速增长：2025年公司实现营收393.5亿元，同比+30.9%；归母净利润55.2亿元，同比-1.8%；扣非归母净利润为53.4亿元，同比-4.2%。归母净利润同比下滑主要系公司高研发投入，若加回72.8亿研发投入，公司2025年归母净利润为128.0亿元，同比+16%（2024年加回研发投入归母净利润为110.3亿元）。收入分产品看：（1）电子工艺装备实现收入367.3亿元，同比+32.6%，其中刻蚀设备、薄膜沉积设备、热处理设备、湿法设备、离子注入设备收入分别超107、158、27、18、3亿元，合计收入超130亿元，占营收比重超过80%，占比持续提升，是公司营收增长主要驱动力；（2）电子元器件实现收入25.8亿元，同比+11.0%。
    盈利能力受并表子公司波动影响，持续维持高研发投入：2025年公司综合毛利率为40.1%，同比-2.8pct，我们判断与新品确认、子公司并表&客户结构变化有关；销售净利率、扣非净利率分别为13.7%/13.6%，同比-5.3pct/-5.1pct；期间费用率为27.3%，同比+4.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.2%/8.7%/13.8%/0.6%，同比+0.5/+1.6/+1.5/+0.4pct，我们认为主要系公司收购子公司并表&搞研发投入所致，公司全年研发投入72.8亿元，同比+34.7%。
    存货同比持续增长，经营性现金流大幅改善：截至2025Q4末，公司合同负债为42.9亿元，同比-30.9%；存货为286.3亿元，同比+21.9%，我们认为主要系成熟机台放量，客户拉货、确收节奏加速。2025Q4经营活动净现金流为47.0亿元，2025Q3转正以来大幅改善。
    本土半导体设备平台型公司，将长期受益国产替代浪潮：北方华创平台化布局持续加速。2025年SEMICON以来，公司已推出首款离子注入机SiriusMC313、SoC&HBM应用的混合键合设备Qomola HPD30、3DNAND&DRAM应用的Gluoner R50键合设备和首款电镀（ECP）设备Ausip T830。此外，公司已获得芯源微的控制权，进一步拓展其在涂胶显影、清洗及多款后道封装设备等优质资产的布局；目前双方已合计实现湿法全流程工艺覆盖度超97%。公司产品线已涵盖薄膜沉积、干法刻蚀/去胶、高选择比刻蚀、涂胶显影、离子注入、清洗、电镀、热处理的氧化/RTP、混合键合等多种设备，将充分受益于AI带动的行业大扩产。
    盈利预测与投资评级：考虑到下游晶圆厂资本开支节奏及公司收入确认节奏，我们调整公司2026-2027年归母净利润为6.9（原值7.8）、9.1（原值10.2）亿元，预计公司2028年归母净利润为11.9亿元，当前市值对应2026-2028年动态PE分别为50/38/29X，考虑到公司为半导体设备平台化龙头，有望持续受益于下游先进制程扩产，维持“买入”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，新产品研发&验证不及预期。

全年收入及净利润快速增长，数据库产品技术持续突破

达梦数据(688692)
    事件描述
    4月10日，公司发布2025年年报，其中，2025全年公司实现收入13.06亿元，同比增长25.03%；全年实现归母净利润5.17亿元，同比高增42.76%，实现扣非净利润5.10亿元，同比高增49.66%。25Q4公司实现收入4.76亿元，同比增14.62%；25Q4实现归母净利润1.87亿元，同比减少0.33%，实现扣非净利润2.06亿元，同比增长13.50%。
    事件点评
    软件授权核心驱动收入高增，产品结构优化大幅推升毛利率。受益于重点领域客户信息化建设加速推进及相关采购需求增长，公司2025全年营收保持快速增长，其中，软件产品使用授权业务实现收入12.09亿元，同比增
    长35.21%，成为公司收入增长的核心驱动力。随着产品结构持续优化，高毛利的软件产品使用授权业务占比提升的同时低毛利的数据及行业解决方案业务占比下降，25年公司毛利率为96.12%，较上年同期提高6.49个百分点。在利润端，随着公司产品持续上量，规模效应进一步凸显，2025年全年公司期间费用率为59.51%，较上年同期降低1.47个百分点。2025年公司净利率为39.44%，较上年同期提高5.00个百分点。
    数据库产品技术持续迭代，市场拓展纵深推进。在技术创新方面，1）公司推出新一代分布式数据库DMDPC，采用行列融合存储技术，实现HTAP混合型业务处理能力，已应用于福建移动大数据等项目；2）公司推出DAMENG PAI数据库一体机，通过自研分布式存储系统突破大规模业务性能瓶颈，构筑软硬一体核心竞争力；3）公司积极推进AI与数据库深度融合，达梦启智AI数据平台实现了数据库智能化运维、SQL优化等能力，同时公司构建原生向量数据类型，支撑AI应用底层数据需求；4）公司成功研发原生多模数据库产品，支持图、关系、文档、向量等多种数据模型的统一管理
    与协同处理。基于领先的产品技术，公司通过战略性优化渠道网络布局、深耕存量传统市场、拓展新兴关键行业资源等多维举措，加速渗透行业市场。目前公司各类典型标杆案例已覆盖金融、运营商、医疗等多个关键行业，25年公司在信息技术、交通、运营商、制造、建筑、教育、商业、医疗等领域收入均实现较大幅度增长。
    投资建议
    公司作为国产数据库龙头，有望充分受益于党政及行业信创的持续推进。预计公司2026-2028年EPS分别为6.30\8.03\9.92，对应公司4月20日收盘价256.05元，2026-2028年PE分别为40.63\31.87\25.82，维持“买入-A”
    评级。
    风险提示
    技术研发风险，渠道销售的风险，市场竞争加剧风险。

全年营收高速增长，AI软硬件产品全面升级

浪潮信息(000977)
    事件描述
    4月10日，公司发布2025年年报，其中，2025全年公司实现收入1647.82亿元，同比高增43.25%；全年实现归母净利润24.13亿元，同比增5.20%，实现扣非净利润20.81亿元，同比增长11.10%。2025年第四季度公司实现收入441.13亿元，同比增长39.07%；实现归母净利润9.31亿元，同比减少7.72%，实现扣非净利润7.47亿元，同比微增2.71%。
    事件点评
    服务器需求持续旺盛驱动收入高增，经营性现金流显著改善。2025年，受益于大模型开发及应用对算力需求的持续拉动，公司服务器产品销售快速增长，推动整体营收保持高增。25年公司毛利率为4.88%，较上年同期降低
    2.02个百分点，我们认为主要是由上游芯片等涨价所致。在利润端，公司费用率持续优化，25年销售、管理、研发费用率分别较上年同期降低0.51、0.16、0.77个百分点。2025年公司净利率为1.46%，较上年同期降低0.53个百分点。2025年，公司经营性净现金流达54.53亿元，同比大幅增长7183.71%，主要系销售回款增加所致。此外，截至25年底，公司合同负债金额为195.06亿元，较年初的113.10亿元增长72.47%，表明公司在手订单充裕，预示后续季度收入将持续释放。而截至25年底，公司存货金额为465.08亿元，占总资产比重达55.50%，充足的存货水平将为未来订单交付提供有力保障。
    算力及算法端同时发力，AI服务器领先地位稳固。在算力产品方面，25年2月，公司正式推出元脑R1推理服务器，通过系统创新和软硬协同优化，单机即可部署运行DeepSeekR1671B模型；25年9月，公司发布开放超节点元脑SD200，当输入长度为4096、输出长度为1024时，单用户token生成达到112tokens/s，每token生成时间仅为8.9ms，率先实现国内AI服务器token生成速度低于10ms；在算法方面，公司围绕源大模型与元脑企智
    EPAI企业大模型开发平台，持续强化算法牵引。公司发布Yuan3.0Flash多模态基础大模型，通过反思抑制奖励机制，从训练层面引导模型减少无效反思，在企业级场景中的文本检索、多模态检索等任务中优于GPT-5.1，模型预训练算力效率提升52.91%；去年公司持续迭代元脑企智EPAI，先后发布四个版本，最新版已支持业界开源主流智能体工具对接使用。根据IDC数据，公司在国内AI服务器市场份额已连续多年位居第一，25H1在销售额与出货量上均排名第一。
    投资建议
    公司作为国内服务器行业龙头，有望充分受益于国内算力需求的持续释放。预计公司2026-2028年EPS分别为2.49\3.50\4.35，对应公司4月20日收盘价73.12元，2026-2028年PE分别为29.40\20.87\16.83，维持“买入-A”评级。
    风险提示
    技术研发风险，宏观经济持续下行风险，市场竞争加剧风险，汇率波动的风险。

公司信息更新报告：工业胶、热熔胶营收高增，盈利能力短期承压

硅宝科技(300019)
    原材料有机硅景气底部反弹，公司产品价格上调、2026Q1盈利短期承压公司2025年实现营收37.51亿元，同比+18.8%；归母净利润2.79亿元，同比+17.3%；其中Q4营收11亿元，同比+7.2%、环比+16.6%；归母净利润0.49亿
    元，同比-37.5%、环比-34%。2026Q1实现营收8.43亿元，同比+8.27%、环比-23.41%；归母净利润0.46亿元，同比-35.12%、环比-7%，2025Q4以来原材料有机硅景气底部反弹，公司产品价格上调仍需传导时间，短期盈利有所承压。我们下调2026-2027年、新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.53（-0.82）、4.26（-0.78）、5.06亿元，对应EPS为0.90、1.08、1.29元/股，当前股价对应PE为22.8、18.8、15.9倍。我们看好公司稳步推进项目建设和投资并购，规模优势进一步凸显，市场份额持续提高，维持“买入”评级。
    2025年工业硅、热熔胶业务营收高增长，有序推进硅碳负极和上海基地项目分业务看，2025年公司建筑胶、工业胶、热熔胶、硅烷偶联剂分别实现营收15.49、9.21、10.67、1.75亿元，同比分别+0.1%、11.4%、87.1%、-10.5%；毛利率为21.21%、31.75%、15.42%、3.60%，同比分别-0.39、+1.09、+4.86、-1.27pcts；建筑胶、工业胶、热熔胶销量分别为16.9、4.6、8.3万吨，同比分别+12.4%、+8.1%、+89.0%；均价为9,183、20,000、12,861元/吨，同比分别-11.0%、+3.0%、-1.0%。盈利能力方面，2026Q1销售毛利率、净利率为17.82%、5.46%，同比分别-3.6、-3.65pcts，相较2025年报分别-3.22、-1.97pcts。据Wind和百川盈孚数据，2025年有机硅DMC市场均价12,329元/吨，同比-12.0%，2025年末“反内卷”行业会议召开，企业达成减产共识并落地错峰减排调控措施，价格逐步回升。截至4月20日，有机硅DMC市场价格14,800元/吨，同比+18.4%、较2026年初+8.0%。针对原材料价格上涨，公司产品已开展了不同程度的价格上调，持续优化经营策略，有助于维护稳健的经营态势和盈利能力。此外，公司稳步推进锂电池用硅碳负极项目及上海基地有机硅先进材料研究及产业化开发项目，预计于2026-2027年陆续建成投产，我们看好公司高附加值产能有序投放带来充足成长动力。
    风险提示：原材料及产品价格波动、下游需求不及预期、行业政策不及预期等。

2025年年报点评：公司2025年外销产品收入同比增长484%，军贸放量与扩产落地共振提升业绩表现

国科军工(688543)
    事件：公司3月31日公告，2025年公司实现营收（14.10亿元，+17.09%），归母净利润（2.47亿元，+24.09%），扣非归母净利润（2.26亿元，+24.42%)，毛利率（33.78%，-0.63pcts），净利率（17.61%，+0.47pcts）。
    公司聚焦导弹（火箭）固体发动机动力与控制产品和弹药装备两大方向，是国内少数从事导弹（火箭）固体发动机动力模块科研生产的企业之一，也是国内重要的弹药装备研制生产企业之一，在小口径防空反导弹药等细分领域具备国内先进水平，技术壁垒较高；同时，公司将成熟军品技术投入民品，开展炮射防雹增雨弹业务。
    公司探索培育产品延伸业务，业绩稳健增长，Q4显著超预期；外销产品收入大幅增长
    公司2025年报告期营业收入（14.10亿元，+17.09%）和归母净利润（2.47亿元，+24.09%）持续增长，其中2025年第四季度营收（6.35亿元，+44.14%）和归母净利润（1.04亿元，+109.43%）增长显著，显示订单交付节奏与盈利能力在四季度明显抬升。分地区来看，内销营收（11.09亿元，-3.49%），毛利率（31.70%，-1.30pcts）内销保持稳定；外销营收（3.02亿元，+484.38%）增长显著，毛利率（41.45%，-21.95pcts），体现公司军贸订单实现突破，成功拓展至参与国际军贸市场竞争，打开更广阔的成长空间。
    经营性现金流显著提升，进一步拓展客户网络，持续扩大市场覆盖面
    从经营端来看，公司经营活动现金流量净额（4.62亿元，上年同期-1.05亿元）显著改善，主要系业务增长且对应货款回笼情况较好；公司期间费用（2.31亿元，+28.35%）增长明显，期间费用率（16.38%，+1.44pcts）有所增长，其中研发费用（1.18亿元，+29.93%），研发费用率（8.40%，+0.83pcts），主要系公司持续加大研发投入，重点聚焦武器系统、新一代智能弹药及引信、无人作战平台、新一代导弹（火箭）先进动力模块与控制产品等领域，构建起多层次、宽领域的技术研发体系，在报告期内实现多项技术进展，并形成应用推广，提升公司核心竞争力，延伸产业链，拓展业务。
    公司巩固原有合作，拓宽客户范围，航天经纬公司军贸业务实现历史性突破；与高校共同设立公司，助力公司主业发展，加快产能建设与产业链布局，稀缺性壁垒持续强化
    2025年，公司各业务板块收入及毛利率情况如下：
    （1）军用产品：2025年实现营收（13.52亿元，+15.83%），营收占比（95.85%，-1.04pcts），毛利率（33.89%，-0.61pcts）；军贸业务实现历史性突破，经纬公司签署4.66亿元某军贸产品发动机装药合同，合同履行期限至2026年12月25日，意味着其对2026年收入和利润确认具有较强确定性。公司推进动力模块扩能项目、航天动力建设等重点工程，经纬公司实现30%生产能力提升，为后续订单履约提供有力保障。
    （2）民用产品：2025年实现营收（0.42亿元，+45.23%），营收占比（2.96%，+0.57pcts），毛利率（25.45%，+2.04pcts）；
    （3）受托研制：2025年实现营收（0.13亿元，+177.89%），营收占比（0.93%，+0.54pcts），毛利率（37.53%，-15.33pcts）。
    股权激励激发公司长期活力
    报告期内，因实施2024年度权益分派，授予价格调整为16.89元/股，授予限制性股票数量调整为431.32万股。根据股权激励公司层面的业绩考核目标值，以2023年扣非归母净利润为基数，2025-2027年扣非归母净利润年复合增长率均应不低于15%（分别对应扣非归母净利润值1.84亿元、2.12亿元、2.43亿元），研发投入强度应分别不低于7.00%、7.01%、7.02%。2025年考核目标已完成。我们认为，公司开展股权激励，将有助于提升员工凝聚力、团队稳定性，并有效激发管理团队的积极性，从而提高经营效率、降低代理人成本，对公司经营业绩和内在价值的长期提升带来积极影响。
    投资建议
    （1）公司作为导弹动力模块配套、中小口径弹药重要装备企业，在国内下游导弹需求修复、低成本弹药发展方向明确的预期背景之下，未来业绩有望持续保持快速增长态势；
    （2）在地缘政治事件频发、新型战争形态出现的背景下，公司有望受益于军贸市场的复苏与扩张，市场天花板持续抬升，第二增长曲线逻辑清晰；
    （3）公司持续加大研发投入力度，在研项目聚集主业，同时积极向航天发动机总装下游领域延伸，有利于进一步增强核心竞争力，持续拓展潜在市场空间；
    （4）公司积极开展股权激励、股份回购、现金分红等操作，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益绑定，谋求长远发展，同时提振投资者信心，助力公司市值管理健康发展。
    基于以上观点，我们预计公司2026-2028年的营业收入分别为XX亿元、XX亿元和XX亿元，归母净利润分别为XX亿元、XX亿元及XX亿元，EPS分别为XX元、XX元、XX元。基于公司所处行业地位以及未来的发展前景，我们维持“买入”评级。
    风险提示
    军品交付不及预期、军工客户采购需求存在波动性、军贸业务拓展节奏不及预期、民品市场拓展持续性不及预期。

2026年一季报点评：AI需求驱动业绩高增，拟H股上市打开全球化成长空间

天孚通信(300394)
    投资要点
    事件：4月20日，公司发布2026年一季报，期内实现营业收入13.30亿元，同比增长40.82%，环比增长6.85%；归母净利润4.92亿元，同比增长45.79%，环比下滑10.82%。
    一季度业绩同比高增，季节性与供应链因素致环比承压。2026年一季度公司营收利润同比高增，核心受益AI行业加速发展与全球数据中心建设，带动了高速光器件产品需求的持续稳定增长。归母利润环比有所下滑，我们认为主要是受季节性及物料供应紧张等影响，此外财务费用也受汇兑损失而有所增加，但短期扰动不改长期增长趋势。一季度毛利率达56.60%，同比提升3.55pct，环比下降3.96pct，净利率为37.01%，同比提升1.26pct，环比下降7.33pct，盈利能力整体处于历史相对高位。此外资产端预付款项、其他非流动资产分别较去年底大幅增长365.14%和400.19%，对应预付材料款与设备款增加，提前卡位产能扩张。
    有源器件卡位核心赛道，新技术布局打开长期增长空间。公司高速光引擎、CPO等有源器件布局进入兑现期，成为业绩核心增量。公司是全球首家交付800G和1.6T光引擎的企业，高速光引擎实现规模化量产，精准匹配AI算力基础设施的确定性诉求。CPO领域，公司为全球头部AI算力厂商提供多通道高密度FAU光纤阵列、ELS外置光源模组等核心产品，深度绑定下游客户需求；同时前瞻布局硅光集成、薄膜铌酸锂等下一代技术路线，依托无源+有源+集成共研一站式解决方案，FAU光纤阵列市占率全球第一，核心产品高自供率构筑成本与交付壁垒。高毛利的有源器件产品持续放量，直接推动公司整体毛利率水平稳步抬升，成为毛利率维持高位并实现同比增长的核心支撑。
    拟H股上市赋能全球化布局，长期成长逻辑持续强化。公司H股上市进程稳步推进，资本助力产能与技术双升级。公司于2026年3-4月审议通过H股发行并在港交所主板上市的相关议案，拟通过境外融资拓宽全球布局通道。本次募集资金将重点投向智能制造体系扩张、前沿技术研发、战略并购及营运资金补充，重点提升高端无源光器件与高速光引擎产能，推动更高速率的光引擎、CPO解决方案、硅光集成、NPO解决方案、TFLN技术等先进光互连产品及关键底层技术的开发与布局。我们认为，公司依托中国江西+泰国春武里双基地全球生产体系，H股上市将进一步强化供应链韧性与全球交付能力，推动向全球光互联平台型企业升级，长期成长锚定清晰，同时也为公司持续优化产品结构、提升高毛利产品占比提供资本支撑，助力毛利率与净利率长期维持高位水平。
    盈利预测：我们维持公司2026-2028年的归母净利预测为32.4/42.1/57.4元，当前市值对应2026-2028年PE为85/65/48倍。公司在1.6T和CPO等布局领先卡位优秀，有望核心受益行业需求释放，维持“买入”评级。
    风险提示：客户需求释放不及预期，客户技术路线及供应格局发生变化。

业绩稳健增长，落地全国首个6万卡集群

中科曙光(603019)
    事件：中科曙光发布2025年年报和2026年一季度业绩快报。2025年，公司实现营业收入149.64亿元，同比+13.81%，扣非归母净利润18.38亿元，同比+33.97%；2026Q1公司营业收入30.72亿元，同比+18.80%；扣非归母净利润1.69亿元，同比+57.77%。
    盈利能力提升，研发投入力度加大。公司2025年扣非净利润取得较快增长，主要系产品结构优化提升主营业务盈利能力，同时公司沿产业链布局的海光信息、中科星图、曙光数创等多项优质资产获得了良好的投资回报。2025年公司毛利率为30.58%，同比提升1.42pct；研发费用率提升1.34pct至11.17%，销售费用率同比下降1.18pct。
    推出超节点系列产品，落地国内最大AI4S计算集群。公司推出的单机柜级scaleX640超节点可高密度集成高性能计算核心，实现高效协同与低延迟数据交互，基于此打造的scaleX万卡超集群可支撑万亿参数大模型训练。公司超节点、超集群产品采用AI计算开放架构，硬件层面支持多品牌加速卡，软件层面兼容CUDA等主流软件生态，降低迁移成本。4月14日，公司提供的6万卡科学智能计算集群系统在郑州国家超算互联网核心节点投入使用，成为国内目前已知的最大规模AI4S计算集群。此外，公司近期发布全球首个无线缆箱式超节点scaleX40，具有低门槛部署、高稳定运行和开箱即可用等优势，重点面向中小企业客户，有望打开企业端推理算力部署市场。
    拟发行可转债，加码算力领域投资。2026年2月，公司公告向不特定对象发行可转债，募集资金80亿，主要用于面向人工智能的先进算力集群系统、下一代高性能AI训推一体机、国产化先进存储系统等项目，有望进一步加强公司在核心算力产品上的技术和产能优势，保障长期发展战略的落地。
    投资建议：预计公司2026-2028年营业收入分别为170.46、195.28、224.69亿元，归母净利润分别为27.64、34.11、40.97亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：新产品落地不及预期，AI产业发展不及预期，市场竞争加剧。

2025年年报点评：投入加大短期业绩承压，新业务放量业绩或迎修复

海兴电力(603556)
    投资要点
    事件：公司发布25年年报，25年营收47.7亿元，同比+1.1%，归母净利润7.3亿元，同比-27.2%，扣非净利润6.9亿元，同比-29.3%，毛利率38.3%，同比-5.6pct，归母净利率15.3%，同比-6.0pct。其中25Q4营收14.0亿元，同环比+7.1%/-3.1%，归母净利润-0.03亿元，同环比-101.5%/-100.9%，扣非净利润-0.2亿元，同环比-108.3%/-104.8%，毛利率34.6%，同环比-4.1/-3.1pct；归母净利率-0.2%，同环比-16.3/-23.5pct。公司Q4业绩有所承压。
    国内降价电表交付盈利承压、海外部分市场需求疲弱。25年智能配用电实现营收41.7亿元同比-8%，毛利率42.32%同比-3.01pct，国内营收15.1亿元同比-6%，毛利率36.22%同比-9.99pct，海外营收32.2亿元同比+5%，毛利率39.46%同比-3.41pct。1）25年国内电表处于新老换代阶段收入和利润承压，公司通过开拓内蒙古电网争取增量需求，有望对冲国网25年招标的影响。展望26年，随着25版电表招标+配电集采放量，国内智能配用电需求有望恢复增长。2）25年海外需求有所分化，拉美/非洲/亚洲/欧洲分别实现营收13.5/8.8/8.2/1.7亿元，同比+52%/-22%/-12%/+55%，海外国家政治环境变化是影响需求的关键因素之一，但长期来看，全球用电系统升级大逻辑未变，公司也将通过扩大覆盖提升抗单一市场波动的能力。
    新业务逐渐放量、有望拉动业绩重回增长通道。公司智能水务系统、新能源系统及微电网等新业务逐渐开始放量，25年智慧水务/数字能源营收分别为2.1/3.5亿元，同比+1671%/147%，毛利率22.00%/1.96%，同比+5.78/-2.99pct。公司在巴西、南非等市场推进水表本地化制造和交付，智能水表及相关解决方案实现批量交付，并拓展海水淡化等业务。数字能源业务与利沃德合作在欧洲、拉美、非洲等市场推进储能、光储充一体化及微电网等相关项目落地，短期毛利率较低，我们预计此类epc业务放量能够拉动公司其他产品的销售，形成规模效应。
    业务拓展期人员增长较多导致费用大幅增长。公司25年/25Q4期间费用率为20.6%/29.5%，同比+1.9/+9.3pct，25年销售/管理/研发/财务费用率同比+2.5/+0.9/+1.7/-3.2pct，费用率上升较多主要系公司生产和销售人员增加较多所致。25年经营活动现金净流入5.3亿元，同比-40.3%，系人员及相关费用增长所致。合同负债1.4亿元，较年初+1.8%。存货12.9亿元，较年初+60.1%，主要系待交付商品大幅增长。
    盈利预测与投资评级：考虑到海外需求短期疲弱，我们下修公司26-27年归母净利润分别为8.1/9.2亿元（此前预测11.4/13.1亿元），同比+12%/+13%，预计28年归母净利润为10.5亿元，同比+14%，现价对应PE为20x、18x、16x。考虑到公司有望充分受益于全球用电系统升级，维持“买入”评级。
    风险提示：新业务拓展不及预期、海外市场需求不及预期、竞争加剧等。

2025年年报点评：氨纶、粘胶长丝双轮驱动，受益于行业景气度向上

新乡化纤(000949)
    投资要点
    事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现收入78.57亿元，同比+6.67%，实现归母净利润1.98亿元，同比-19.36%；其中单Q4实现收入21.17亿元，同比+17.07%，实现归母净利润0.65亿元，同比+40.02%。
    公司为国内氨纶、粘胶长丝领先企业。公司前身为国营新乡化学纤维厂，成立于1960年，1964年粘胶长丝正式投产。1993年国营新乡化学纤维厂发起成立新乡化纤股份有限公司，1997年正式成立，1999年公司正式在深交所上市，成为新乡市首家上市企业。公司上市后，积极扩建粘胶长丝产能，并于2003年开启涉足氨纶业务。公司目前形成了粘胶长丝和氨纶纤维两大产品布局，截至2025年年末，公司氨纶纤维设计产能20万吨，产能利用率100.76%，在建产能10万吨，粘胶长丝设计产能11万吨，产能利用率89.45%，在建产能2万吨。
    受益于行业景气度向上，公司积极扩产提高竞争力。2026年公司氨纶和粘胶长丝产品价格持续上涨，且公司氨纶产能利用率已超100%，2026年3月，公司公布拟实施“年产10万吨功能性氨纶纤维项目二期工程”。二期工程产品方案为超细旦氨纶纤维，年产能5万吨，建设地点位于国家新乡经济技术开发区。本期项目总投资约为10.5亿元，该项目计划2026年三季度开工，建设工期14个月。公司依托两大核心赛道，积极扩产，增长势头强劲。
    2025年四季度公司业绩优秀，未来业绩有望持续增长。2021年公司营收和利润达到高峰，后由于行业景气度影响，公司营收业绩承压，预计随着氨纶和长丝扩产周期接近尾声，行业景气度再次向上，公司业绩将重回快速增长轨道。2025年公司实现营业收入78.57亿元，同比+6.67%，实现归母净利润1.98亿元，同比-19.36%，四季度单季公司实现营业收入21.17亿元，同比+17.07%，环比+5.72%；实现归母净利润0.65亿元，同比+40.02%，环比-8.08%。公司期间费用维持低位，2025年销售、管理、财务费率分别为0.41%、3.54%、1.80%，毛利率、净利率分别为9.90%、2.51%。
    盈利预测与投资建议：公司为氨纶和粘胶长丝领先企业，我们预计2026-2028年公司归母净利润复合增长率为76%，给予2026年24倍PE，目标价10.32元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；项目建设不及预期风险；原材料价格大幅波动风险。

公司信息更新报告：业绩边际改善显著，新品放量驱动增长

开立医疗(300633)
    业绩边际改善显著，新品放量在望，维持“买入”评级
    公司2025年实现营收23.09亿元（+14.65%，同比，下同），归母净利润1.97亿元（+38.54%）。2025Q4公司实现营收8.5亿元（+38%），归母净利润1.64亿元（+390.16%），业绩边际改善显著。费用端，公司管理费用率6.33%（-0.48pct），研发费用率21.47%（-2.01pct），主要系规模效益显现，销售费用率29.26%（+0.81pct）。分产品，彩超收入12.37亿元（+4.52%），毛利率56.36%（-5.46pct）；内窥镜及镜下治疗器具收入10.14亿（+27.42%），毛利率66.59%（+1.98pct），占营业收入比重43.90%（+4.4pcts），收入结构进一步优化。考虑到集采价格压制、在建工程或将转固，我们下调2026-2027并新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润分别为3.34/4.28/5.31亿元（原值4.44/5.64亿元），EPS分别为0.77/0.99/1.23元，当前股价对应P/E分别为36.5/28.4/22.9倍，但随着超声和内镜业务高端产品占比提升，微创外科和IVUS业务规模效益凸显，净利率有望进一步增长，因此维持“买入”评级。
    研发创新丰富产品管线，“设备+AI”成果加速落地
    超声：公司全面升级了高端平台S80/P80系列，累计发布和更新超20项AI技术，2025年发布业内首个基于超声主机系统的“声析大模型”，并搭载第六代AI产前超声筛查技术凤眼S-Fetus6.0完成临床验证。内镜：全新4K iEndo智慧内镜平台（HD-650系列）实现批量稳定上市，成像质量和镜体操控性达到国际一流水准，此外，胃部质控、胃肠部质控AI软件持续迭代，肠道息肉检测AI软件正积极推进三类医疗器械产品注册。
    国内市场稳步增长，海外市场持续突破
    国内收入11.69亿（+12.04%），超声及内镜中标稳步增长，IVUS收入同比增长达到200%。依托超声80系列、内镜HD-650系列、血管内超声V10、SV-M4K200系列硬镜等高端产品的推广，大型医疗终端客户数量持续增长，三级医院占比已达近年峰值。海外收入11.40亿（+17.46%），成熟产线与新兴业务齐头并进。其中，Pluto系列AI技术成功打入海外中高端市场，超声内镜系统进入近30个国家，微创外科M4K120/220系列凭借优越图像质量上市即获广泛认可，ProPet系列与V-2000系列动物医疗设备快速在欧美宠物医疗市场建立差异化竞争力。
    风险提示：集采降价、新产品注册及推广不及预期、海外拓展不及预期、研发转化进度不及预期风险。

北交所信息更新：非汽车零部件销售+96%、电子电器营收+51%，前装市场持续突破

建邦科技(920242)
    2025实现总营业收入7.80亿元+3.71%，维持“买入”评级
    建邦科技公布2025年报，全年实现总营业收入7.80亿元，同比增长3.71%；实现归母净利润0.86亿元，同比减少19.63%。考虑到信用减值损失的增加及中美关税的不确定性提升，我们下调2026、2027，新增2028年盈利预测，预计2026-2028实现归母净利润1.09/1.22/1.31亿元（原值2026-2027年1.46/1.66亿元），对应EPS为1.64/1.84/1.97元，当前股价对应PE为16.1/14.4/13.5X，考虑到建邦科技电子电气产品和非汽车产品均实现较大增长，我们维持“买入”评级。
    电子电器系统营收1.67亿元+50.79%，非汽车零部件产品销售同比+95.90%2025全年电子电器系统方向实现较大增长，全年实现营收1.67亿元同比增长达到50.79%，对应毛利率达到30.18%。子公司拓曼电子已实现近200项汽车电子产品自产。2025年实现非汽车零部件产品销售收入约11,200.23万元，收入占比为14.36%，同比增长95.90%。非汽车用产品收入情况如下：家庭庭院类产品（主要为泳池用产品、割草机用产品）6,552.21万元，摩托车（含ATV/UTV）用产品3,657.95万元，船艇（主要为游艇、摩托艇）用产品653.01万元。前装业务取得突破，2025年度公司向某头部新能源车企的一级供应商提供了约3.1万块主动进气格栅电路板，销售金额约40万元；此外，公司开发的车载智能加热杯架、主动进气格栅总成等产品目前处于样品开发或客户台架测试阶段。
    2025全球汽车后市场规模约8,600亿美元，汽摩零件线上销售占比有望提升根据Precedence Research数据，2025年全球汽车后市场规模约为8,600亿美元，2035年预计将达到14,821亿美元。据Auto Care Association统计，2024年美国汽车后市场总销售额同比增长5.7%，达到4,137亿美元，预计在2028年将增长至6,643亿美元。根据AAPEXReport和Statista的数据及预测，目前全球汽车保量超过15亿辆，预计到2035年，全球汽摩零部件线上销售渗透率将达到20%-30%，市场规模约为2,000-3,000亿美元。
    风险提示：全球贸易风险、汇率波动风险、客户集中度风险。其他风险详见倒数第二页标注1

中小盘信息更新：内生与外延双轮驱动，检测平台化能力持续增强

日联科技(688531)
    2025年营收首破10亿大关，经营性净现金流增长超5倍
    公司发布2025年年报，2025年全年实现营收10.78亿元，同比+45.77%；归母净利润1.76亿元，同比+22.84%；扣非净利润1.46亿元，同比+51.34%；经营活动产生的现金流量净额1.92亿元，同比+512.23%。这主要得益于锂电、电子半导体等下游行业持续高景气以及公司核心部件+软件+AI+检测设备及整体解决方案持续完善。考虑到下游持续高景气以及收购项目并表后的投资收益，我们上调2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为3.36（+0.19）/4.82（+0.20）/6.79亿元，对应EPS分别为2.03/2.91/4.10元，当前股价对应2026-2028年的PE分别为41.3/28.8/20.4倍，维持“买入”评级。
    X射线源产业化加速推进，新兴产业检测领域取得重大进展
    X射线源方面，2025年公司新增10款射线源产品，新开发的纳米级开管射线源和大功率小焦点射线源等实现了批量出货。检测设备方面，公司保持对产业趋势的前瞻性洞察，加速布局PCB、液冷板、光模块等新兴产业领域。以光模块检测领域为例，公司面向光模块检测场景研发的X射线智能检测设备，可实现光模块内部芯片、金线键合、光纤对准等精密结构的高分辨率成像，兼顾无损检测、高精度与高速检测需求，是高速光模块量产质控的关键支撑。目前，公司已联合数家下游厂商，应用相关X射线智能检测设备对其光模块样品进行试测。
    面向全球的收并购持续落地，工业检测平台化能力初见成效
    2025年，公司先后投资/并购了美国创新电子、珠海九源及新加坡SSTI，已形成
    X射线+电性能+激光+红外等多种工业检测技术的组合。2026年公司先后收购翌锋电子（半导体制造及高端仪器所需电子源供应商）以及投资超微量测（半导体高分辨率超声检测系统供应商），继续丰富检测解决方案。4月14日，公司发布公告称拟筹划发行股份、转债及支付现金购买菲莱测试控股权，其是光芯片测试及可靠性服务提供商，提供从晶圆、芯片到器件的全形态方案。目前公司工业检测平台化能力初见成效，未来有望通过持续收并购打造工业检测平台型龙头。
    风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、并购交易不确定性。

公司信息更新报告：收入高增利润增长，经营性物业出租率稳中有升

浦东金桥(600639)
    营收利润同比提升，产业投资业务加速推进，维持“买入”评级
    浦东金桥发布2025年年报，受结转规模提升影响，公司收入利润实现增长。受后续结转节奏影响，我们下调2026-2027并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为8.0、8.5和10.0亿元（前值11.0、13.5亿元），对应EPS为0.71、0.76、0.89元，当前股价对应PE为15.7、14.8、12.5倍。公司经营性物业出租率稳定，产业投资有望成为全新业绩增长点，维持“买入”评级。
    项目结转助力营收高增，归母净利润同比增长
    公司2025年实现营收59.65亿元，同比+118.9%；实现归母净利润10.74亿元，同比+7.1%；经营性净现金流-18.87亿元，基本每股收益0.96元，毛利率和净利率分别为32.1%和17.2%，分别-18.9pct和-18.7pct，主要系房产结转拉低毛利率，其中房产销售毛利率21.5%（碧云澧悦项目），房产租赁毛利率56.7%（同比+8.9pct）。公司收入高增主要由于结转碧云澧悦项目销售收入40.36亿元。
    碧云综合体实现开工，经营性物业出租率保持稳健
    公司2025年实现销售金额15.2亿元，销售面积1.7万方，在售项目为浦东碧云澧悦和碧云北外滩尊邸两项目，截至年末，全盘去化率分别为89.0%、93.4%，累计收款分别为46.0、30.1亿元，待结转面积2.7万方。公司年内重点推进的碧云综合体城市更新项目开工，占地面积约2.5万方。公司2025年实现租赁、酒店及物管等收入18.8亿元，同比-9.1%，主要系新金桥广场股权于2024年12月转让出表。截至年末公司持有各类经营性物业达325万方，在采取招投联动、优化营销策略及安商稳商等措施后，经营性物业平均出租率约80%，同比+2pct。
    聚焦新质生产力，融资成本保持低位
    产业层面，公司聚焦智能车、硬装备、新通信等金桥硬核产业，2025年完成产业载体空间新增租赁面积约13.1万方，完成物业续租26.5万方。同时公司持续推进硬科技项目投资，金桥资本完成科技项目投资9个，合计投资金额约2.5亿元。截至年末公司融资总额202.5亿元，平均融资成本降至2.82%。
    风险提示：项目拓展不及预期、产业导入不及预期、上海新房价格波动风险。

公司信息更新报告：商品力建设加码，门店调改与业态优化持续推进

家家悦(603708)
    公司2025年业绩同比+52.1%，2026Q1业绩同比+7.0%
    公司发布年报、一季报：2025年实现营收179.57亿元（同比-1.64%，下同）、归母净利润2.01亿元（+52.1%）；2026Q1营收50.49亿元（+2.2%），归母净利润1.52亿元（+7.0%）。我们认为，公司聚焦存量门店优化升级、持续优化创新业态，有望持续成长。我们维持公司2026-2027年盈利预测不变并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为2.56/3.08/3.60亿元，对应EPS为0.40/0.48/0.56元，当前股价对应PE为28.4/23.5/20.2倍，维持“买入”评级。
    核心品类竞争优势增强
    分产品看，生鲜/食品化洗/百货主营收入分别为78.5亿元（+3.2%）/83.4亿元（-4.1%）/4.7亿元（-13.7%），毛利率分别为19.9%（+2.2pct）/18.8%（-0.4pct）/35.9%（+2.3pct），随供应链效率提升，生鲜等核心品类竞争优势得到增强。盈利能力方面，2025年公司毛利率为23.8%（+0.5pct），2026Q1毛利率为24.0%（-0.3pct）。费用方面，2025年销售/管理/财务费用率分别为18.7%/2.1%/1.0%，同比+0.2pct/-0.1pct/-0.4pct；2025年公司净利率为1.1%，同比+0.4pct。
    商品力建设加码，门店持续调改优化创新业态
    商品端，公司持续优化商品结构，生鲜聚焦基地直采与区域协同，加工型生鲜重点开发定制化品类，杂货加大裸采与SPAR协同，增强核心大单品采购优势，自有品牌持续开发，占比已提升至15.6%。门店端，2025年公司聚焦存量门店优化升级，通过强化基础管理、加强商品迭代升级、优化场景与体验等，可比店客流同比增长2%；分类推进门店调改，完成大改门店44处。同时，公司创新推出都市小生活便利店，累计在近百家超市内新增自营烘焙店，持续丰富门店业态组合。线上端，公司全渠道融合聚焦即时零售，线上销售同比增长29.2%。2026年公司将继续推进门店调改项目，聚焦重点城市与下沉市场，并持续优化零食店、社区便利店、折扣店等创新业态，为业务增长注入新动力。
    风险提示：消费恢复不及预期、市场竞争加剧、同店增长放缓等。

2025年报点评：汇兑影响Q4业绩，主业景气上行&丝杠放量驱动成长

恒立液压(601100)
    投资要点
    2025年扣非归母净利润同比+9.2%，中大挖泵阀市占率持续提升2025年公司实现营收109.4亿元，同比+16.5%；实现归母净利润27.3亿元，同比+9.0%。单Q4公司实现营业收入31.5亿元，同比+28.4%；归母净利润6.5亿元，同比-9.8%，扣非归母净利润4.9亿元，同比-11.5%，Q4利润下滑主要系汇兑影响。分产品看：（1）油缸：2025年公司小/中/大/非挖油缸收入分别同比增长19%/13%/20%/5%，挖机整体表现优于行业，我们预计非挖即将迎来筑底回升；（2）泵阀：2025年小/中/大/非挖泵阀收入同比分别增长7%/28%/46%/20%，中大挖泵阀市占率持续提升。展望2026年，受益于工程机械内外需共振回升、工业丝杠开始放量，我们看好公司中长期成长性与业绩确定性。
    Q4汇兑影响业绩，费控能力保持稳健
    2025年公司实现销售毛利率41.58%，同比-1.25pct，销售净利率25.04%，同比-1.72pct；单Q4销售毛利率40.64%，同比-6.07pct，我们预计主要系非挖油缸增长乏力，毛利率短期承压，Q4销售净利率20.58%，同比-8.69pct。费用端来看，2025年公司期间费用率14.76%，同比-0.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.33%/5.93%/6.44%/0.05%，同比分别+0.02/-0.37/-1.31/+1.45pct，财务费用提升主要系Q4产生2.4亿元汇兑损失。
    全球化战略升级，丝杠放量打开长期增长空间
    （1）出海战略升级：墨西哥工厂已正式投产，有望加快卡特等北美外资客户核心产品突破。（2）工业丝杠：外资竞争对手持续涨价凸显公司产品性价比，下游机床、医疗、自动化等场景多点开花，当前公司工业丝杠排产饱满，我们预计2026年丝杠收入开始放量。长期来看，公司主业仍处于全球化左侧阶段，油缸泵阀产品全球市占率仅约20%-30%，仍有较大提升空间，丝杠+机器人打开长期增长空间。
    盈利预测与投资评级：考虑到短期外部汇率波动对盈利形成扰动，但工程机械主业进入上行周期&工业丝杠业务即将放量，公司中长期成长逻辑清晰，我们上调公司2026-2027年归母净利润为36.0（原值34.1）/45.4（原值41.4）亿元，预计2028年归母净利润为54.8亿元，当前市值对应PE38/31/25X，维持“买入”评级。
    风险提示：国内行业需求回暖不及预期、行业竞争加剧、出海不及预期、汇率波动风险。

公司信息更新报告：2025年公司业绩双增，高端化与出海驱动盈利改善

隆鑫通用(603766)
    2025年收入高增，利润双位数增长，维持“买入”评级
    2025全年公司实现营业收入191.4亿元（同比+13.7%，下同），归母净利润16.48亿元（+47.0%），扣非归母净利润16.31亿元（+48.9%）。单季度看，2026Q1公司实现营业收入45.2亿元（-2.7%），归母净利润4.71亿元（-7.0%）。考虑到公司全地形车与摩托车海外销售持续加大投入，我们略微下调公司2026-2027年盈利预测，并引入2028年预测，预计2026-2028年归母净利润为22.09/25.60/31.25亿元(2026-2027年原值为22.54/26.98亿元)，对应EPS为1.08/1.25/1.52元，当前股价对应PE为14.5/12.5/10.3倍，公司产品、品牌及技术壁垒仍在，我们看好公司由贴牌代工向自主品牌升级，保持营收盈利稳健双增，维持“买入”评级。
    盈利能力：2025年毛利率与净利率双升，2026Q1净利率阶段性承压
    公司2025全年毛利率19.0%（+1.4pct），期间费用率为7.1%（-0.2pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为1.6%/3.7%/2.4%/-0.7%，同比分别0.0/+0.2/-0.6/+0.3pct，综合影响下2025销售净利率为8.5%（+2.3pct）。公司2026Q1
    营业利润率为12.52%（-0.2pct），2026Q1年净利率为10.42%（-0.5pct）。
    收入拆分：全地形车与摩托车持续高增，三轮车及发动机出口亮眼（1）全地形车2025实现销量收入5.54亿元，同比增长62.54%。2026Q1实现销售收入2.00亿元，同比增长86.30%，产品结构持续优化，与无极两轮在欧洲高端市场逐步形成协同效应，有望成为公司第二增长曲线。（2）无极系列摩托车2025实现销售收入39.54亿元，同比增长25.35%；出口额25.07亿元，同比大幅增长86.28%。欧洲市场销量突破8万台，同比增长89.35%。2026Q1无极系列产品实现销售收入9.69亿元（+13.08%）；其中出口实现销售收入6.65亿元（+22.69%），创历年一季度历史新高。（3）三轮车实现销售收入18.28亿元（+32.47%），其中出口额10.55亿元（+65.95%）；2026Q1出口销售收入3.36亿元（+47.07%）。（4）自主摩托车发动机（外销）业务2025实现销售收入24.39亿元（+26.25%）；2026Q1销售收入7.77亿元，同比增长32.28%。
    公司亮点：技术产品双突破，全球产能与品牌共振
    （1）技术端：公司在液压AMT、磁流变半主动悬架、VVT、视觉导航等领域实现技术突破，形成全栈自研能力；公司专利储备创历史新高，核心动力技术筑牢产品竞争壁垒；多燃料发电机组等新品于2025年落地。（2）品牌端：公司打造无极与隆鑫双核品牌体系，无极深耕欧洲高端市场，隆鑫覆盖全场景出行品类，自主品牌收入实现高速增长。（3）制造端：公司发动机工厂获评卓越级智能工厂，数字孪生、视觉检测等智能技术落地应用，生产效率与产品一致性稳步提升。
    风险提示：海外市场波动；贸易摩擦加剧；原材料波动；汇率变动等。

公司信息更新报告：2026Q1业绩稳健增长，期待营销改革落地

通策医疗(600763)
    2026Q1业绩稳健增长，持续巩固口腔医疗服务龙头地位
    2025年公司实现营收29.13亿元（同比+1.37%，下文均为同比口径），归母净
    利润5.02亿元（+0.19%），扣非归母净利润4.96亿元（-0.04%）。2025年公司旗下共有89家医疗机构，营业面积超过28万平方米，开设牙椅3180台，公司口腔医疗门诊量达357.36万人次（+1.14%）。2026Q1公司实现营收7.55亿元（+1.43%），归母净利润1.87亿元（+1.66%），扣非归母净利润1.85亿元（+1.32%）。考虑公司进行渠道改革、低价种植及正畸政策，我们上调2026-2027年盈利预测（原预测归母净利润分别为6.10/7.02亿元），新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为6.24/7.33/8.83亿元，当前股价对应PE为29.6/25.1/20.9倍，维持“买入”评级。
    正畸业务恢复增长，修复与大综合业务稳健增长
    2025年公司正畸业务实现收入5.10亿元（+7.63%），修复业务4.66亿元（+0.72%），大综合业务收入7.83亿元（+2.27%），2025年公司正畸业务恢复较好增长，修复与大综合业务凭借其刚需属性，均实现稳健增长。2025年公司种植业务实现营收5.20亿元（-2.08%），儿科业务实现收入4.87亿元（-2.69%），受消费降级及市场环境的影响，公司种植及儿科业务有所下滑。
    省内深入布局“总院+分院”模式，省外打出并购与加盟组合拳
    2025年，公司在浙江省内深入布局“总院+分院”模式，三大总院（杭口平海总院、杭口城西总院、宁口总院）实现收入10.41亿元（-6.55%），净利润4.18亿元（-0.48%），下滑幅度同比收窄。此外，公司于省外开展“并购优质标的+轻资产加盟”策略，在AI赋能业务的基础上，扩张速率与运营管理能力显著提升。2025年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为1.18%、10.98%、1.40%，同比+0.07pct、-0.03pct、-0.28pct。
    风险提示：医保政策风险、省外扩张不及预期、加盟管理风险、医疗事故风险等。

收入高增验证景气度，并购扩产加速破局

昊帆生物(301393)
    收入延续高增长，利润短期承压，剔除并购影响后主业盈利能力稳健2025年全年公司实现营业收入6.02亿元，同比增长33.28%；实现归母净利润1.15亿元，同比下降14.47%；扣非归母净利润1.04亿元，同比下降9.70%，净利润下降主要系新并表子公司杭州福斯特经营亏损所致；综合毛利率34.83%，同比下降5.45pct，剔除福斯特产品后，公司原有主营业务产品综合毛利率为39.40%，在激烈市场竞争下依然保持稳健。单看2025Q4，公司实现营收1.68亿元，同比+35.44%，环比+1.92%，且2025年下半年收入明显加速。考虑到公司需一定时间摆脱短期扰动及释放产能，我们下调2026-2027年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为1.91/2.65/3.62亿元（原预测2.08/2.67亿元），EPS为1.77/2.45/3.35元，当前股价对应PE为32.6/23.5/17.2倍，公司作为全球多肽合成试剂龙头，下游多肽药物高景气将持续，维持“买入”评级。
    多肽合成试剂基本盘扎实，深度受益GLP-1赛道持续高景气
    2025年公司多肽合成试剂实现营收4.42亿元，同比增长24.83%，营收占比达73.40%，毛利率为39.46%。公司可提供160余种产品，是全球极少数能提供全系列多肽合成试剂的企业之一。2025年下游多肽类药物需求旺盛，公司向合全药业、凯莱英、翰宇药业、诺泰生物、Bachem、Lonza等国内外知名大客户销售产品总额约2.7亿元，充分受益于以GLP-1为代表的多肽药物全球性需求增长。
    高壁垒特色产品多点开花，福斯特复产叠加产能释放，驱动业绩加速回归2025年公司高壁垒特色产品表现亮眼：蛋白质试剂实现营收0.40亿元，同比+58.73%，现有产品70余种；通用型分子砌块实现营收0.65亿元，同比+12.59%，毛利率同比提升5.09pct。此外，公司积极布局合成技术门槛更高的特色产品，2025年小核酸试剂业务实现收入295.24万元，脂质体与LNP药用试剂实现收入375.73万元。2026年，随着杭州福斯特复产扭亏、淮安昊帆产能释放、安徽昊帆产能爬坡，叠加下游多肽药物高景气持续，公司收入与利润有望重回双增轨道。
    风险提示：产能释放不及预期；行业竞争加剧；环保和安全生产风险。

2025年年报点评：规模化优势增强，长丝行业反内卷推进下公司有望受益

新凤鸣(603225)
    投资要点
    事件1：2026年4月16日，公司发布2025年年报，实现营业收入715.6亿元（同比+6.7%）；实现归母净利润10.2亿元（同比-7.4%）；实现扣非后归母净利润9.0亿元（同比-6.9%）。其中2025Q4，公司实现营业收入200.1亿元（同比+11.9%，环比+10.9%）；实现归母净利润1.5亿元（同比-57.8%，环比-6.3%）；实现扣非后归母净利润1.2亿元（同比-62.8%，环比+5.1%）。整体来看，业绩符合我们预期。
    事件2：2026年4月16日，公司发布2026年度“提质增效重回报”行动方案，公司将稳步提升经营质量，协同发力一体化与全球化，持续巩固产能规模优势，不断推进关键材料与设备国产化替代，落实创新与数智化双轮驱动，支撑生产效率提升与产品质量保障。
    三大业务板块稳步发展：1）长丝板块：2025年，公司长丝产销量分别为809/793万吨，同比分别+55/+38万吨，产销率为98.0%（同比-2.2pct），其中POY/FDY/DTY不含税售价分别为6067/6355/7901元/吨（同比分别-9.1%/-15.6%/-10.2%），收入分别为323.8/102.3/77.9亿元（同比分别-7.5%/-9.3%/+9.4%），毛利率分别为6.4%/5.7%/6.2%（同比+2.1pct/-5.2pct/-1.5pct）。2）短纤板块：2025年，公司短纤产销量分别为131/131万吨，同比分别+4/+0万吨，产销率为100.1%（同比-2.5pct），短纤不含税售价为5989元/吨（同比-8.7%），实现收入78.4亿元（同比-8.4%），毛利率为5.1%（同比+2.4pct）。3）PTA板块：2025年，公司PTA产销量分别为239/236万吨，同比分别+188/+188万吨，产销率为98.8%（同比+4.1pct），PTA不含税售价为4181元/吨（同比-13.6%），实现收入98.8亿元（同比+321.6%），毛利率为-0.9%（同比+0.3pct）；PX原料进价为6045元/吨（同比-13.8%）。
    公司产能规模庞大，在反内卷去产能中优势明显：截至2025年末，公司涤纶长丝产能达到885万吨，市场占有率超15%，稳居国内民用涤纶长丝行业第二；涤纶短纤产能120万吨，产量位居国内第一，PTA产能已达1100万吨；公司作为行业龙头企业，凭借规模化产能、先进的生产技术在2025年行业去产能、绿色转型和集中度提升过程中占据优势。
    重视股东回报，高分红政策延续：2025年，公司派发现金红利约3.31亿元，分红比例约32.47%，继续保持高分红比例，注重股东回报。
    盈利预测与投资评级：涤纶长丝行业反内卷持续推进，公司为行业龙头，盈利水平优异，我们调整盈利预测，公司2026-2027年归母净利润分别为20、25亿元（此前预期为17、23亿元），新增2028年归母净利润预测值为27.5亿元，按2026年4月20日收盘价，对应PE为14、11、10倍。我们看好长丝补库情况下公司的业绩弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：需求复苏不及预期、行业竞争加剧风险、原材料价格波动。