2023A&2024Q1业绩点评： 轻装上阵，关注经营拐点

德尔玛(301332)
    事件：
    德尔玛发布2023年报及2024年一季报：2023A，实现营收31.53亿元，同比-4.64%，归母净利润1.09亿元，同比-42.93%，扣非净利润1.00亿元，同比-44.39%；2023Q4，实现营收8.82亿元，同比-12.18%，归母净利润0.09亿元，同比-90.39%，扣非净利润0.09亿元。2023年公司拟分红0.46亿元，分红率42.45%；2024Q1，公司实现营收7.16亿元，同比+7.69%，实现归母净利润0.23亿元，同比+0.52%，扣非净利润0.21亿元，同比+0.32%。
    非核心业务有干扰，稳步发展海外自主品牌
    公司2023年逐步剥离华帝品牌等非核心业务，损失1.0亿元收入；若剔除此拖累，2023年收入降幅从-4.6%收窄至-1.8%。拆分内外销，公司海外稳步开拓飞利浦、德尔玛自主品牌销售，2023年海外收入同比+29.8%至5.8亿元，占比达18.5%；上下半年分别同比+43.7%/+19.9%；预计2024Q1延续较优增长；内销在2023H2随着环境走弱，增长有所降速，此外内销ODM下滑也有拖累。2024Q1随着非核心业务不再拖累，收入步入稳健增长通道。
    保持费用投入力度，盈利能力有所承压
    公司毛利率持续改善，但由于坚持大力投入销售/研发以建设长期实力，盈利承压。具体来看，公司积极推动降本增效，2023年内销/外销毛利率分别同比+0.4pct、+4.7pct至29.6%、36.0%，叠加毛利率较高的海外占比提升，综合毛利率改善；2024Q1毛利率改善趋势延续，同比+1.4pct。公司2023A、2024Q1销售费用分别同比+18.7%、23.9%，保持了较大营销推广力度，对应费率分别同比+3.8、+2.5pct；2023A、2024Q1研发费用分别同比+23.5%、24.9%，研发人员及投入均有增加，对应费用率分别同比+1.1、+0.7pct。
    核心业务发展健康，静待公司经营拐点
    在非核心业务调整下，公司2023年收入增长平淡，但自主品牌业务仍保持健康发展；2024年公司轻装上阵，Q1收入已现改善拐点，后续收入增长预计较为稳健：其一，飞利浦品牌影响力较强，净水/个护的市场竞争力有望持续提升；其二，2024年健身器材品类有望开始投入市场，并为公司带来收入增量；其三，公司飞利浦、德尔玛品牌的海外发展持续培育，有望维持较优增长；叠加去年同期经营基数逐季转低，公司经营改善拐点在即。
    轻装步入新财年，给予公司“买入”评级
    我们预计公司2024-2025年营收分别36.8、42.3亿元，同比增速分别为16.7%、15.0%，归母净利润分别1.7、2.0亿元，同比增速分别为55.6%、20.6%，EPS分别0.37、0.44元，2023-2026年CAGR为31.0%。鉴于公司灵活创新、高效营销，自主品牌海内外发展潜力较大，叠加盈利能力持续改善；给予公司2024年35倍PE，目标价12.95元，给予公司“买入”评级。
    风险提示：1）贸易政策变化；2）汇率大幅波动；3）原材料价格大幅波动。
   

2024年一季报点评：营收稳健增长，利润短期承压

永创智能(603901)
    投资要点
    事件：1）公司发布2023年年报，2023年营收31.46亿，同比+14.44%；归母净利润7106万元，同比-74.03%，主要系参股公司新巨丰股价波动较大，导致公允价值变动损益同比大幅下降所致（22年为+1.54亿，23年为-0.7亿）。2）公司发布2024年一季报，24Q1营收8.3亿，同比+11.2%，归母净利润3847万，同比-48.2%，主要系公允价值变动损失、计提减值损失同比增加所致。
    原材料价格下跌，利润率有所回升。2023年公司综合毛利率29.9%，同比增长0.25个百分点，主要系原材料价格下降，标机毛利率小幅提升所致；净利率2.0%，同比下降7.9个百分点，系公允价值变动损益影响。24Q1公司综合毛利率28.9%，同比下降1.7个百分点，净利率4.8%，同比下降5.2个百分点，主要系公允价值变动损益波动、计提减值损失增加所致。
    经营状况稳定，费用率基本持平。2023年公司期间费用率为23.2%，同比增长0.3个百分点，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.8%/5.8%/7.6%/1.0%，同比+1.2/-0.6/-0.3/+0.0个百分点，销售费用率增加系23年参加展会数量较多、拓展订单所致。24Q1期间费用率为20.9%，同比增加0.4个百分点，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.1%/6.1%/6.6%/1.2%，同比+0.3/+0.4/-0.5/+0.1个百分点。
    饮料产线订单增长迅速，白酒确认收入在即。得益于饮料产线的增长，在白酒订单骤减的背景下，23年公司新签订单39.5亿，同比持平。随着消费者对无糖、无添加剂饮料的追捧，相关无菌产线需求不断扩大，预计未来公司饮料产线将会持续保持增长。此外公司22年新签10亿白酒订单已陆续交付客户，预计24年将逐步确认收入，助力公司24年业绩持再创新高。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.3、4.0、4.4亿元，对应EPS分别为0.67、0.82、0.89元，对应当前股价PE分别为13、10、10倍，未来三年归母净利润复合增速为83.0%。给予公司2024年16倍目标PE，目标价10.72元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争日益加剧风险、原材料价格大幅波动风险、公允价值变动风险、应收帐款及存货风险。

2023年年报点评报告：配用电主业稳增，出海及新兴业务提速

东方电子(000682)
    事件：
    2024年4月18日，公司发布2023年年报，2023年实现营收64.78亿元，同比+18.64%；归母净利润5.41亿元，同比+23.46%，其中，2023Q4单季营收23.78亿元，同比+21.47%；归母净利润1.97亿元，同比+24.85%。
    观点：
    智能配用电主业较快增长，虚拟电厂、储能等新兴业务取得突破。分业务来看，2023年公司智能配用电/调度及云化/输变电自动化业务分别实现营收36.94亿元/11.02亿元/6.23亿元，同比分别+20.99%/-2.97%/+45.28%。配用电主业方面，2023年威斯顿公司在国网集招中全年中标额7.43亿元，南网统招中标1.42亿元，市场份额稳固。新兴业务方面，2023年公司中标了山东华能、济南能投两个虚拟电厂试点项目，并通过山东省调可调能力测试；储能产品形成系列化，其中1500V/2000kW集中式构网型储能PCS为国内单机液冷容量最大，已应用在山东省。
    公司持续聚焦东南亚、中东、中亚、非洲等海外市场，2023年海外营收同比+31.09%。2023年公司实现海外收入3.74亿元，同比提升31.09%，占营业收入比重达到5.77%。海外业务毛利率30.68%，同比提升7.15个百分点。在中东，公司取得了沙特META-5000套FRTU项目、中电装备2000套环网柜项目，与沙特SEP公司签署了战略合作协议；在中亚，取得乌兹别克斯坦500MW光伏安装调试项目等；在非洲，取得赞比亚医院强电总包项目；在东南亚，取得马来西亚配网FRTU项目、斯里兰卡首个国家级AMI项目、泰国蓝牙表项目。后续海外项目有望持续为公司贡献业绩。
    盈利能力提升，研发费用率提升有望增强产品竞争力。2023年公司毛利率、净利率水平分别为33.70%/9.35%，同比分别提升1.57/0.3个百分点，盈利能力有所提升；费用端，2023年公司销售费用、管理费用率分别为11.03%/5.68%，同比分别下降0.07/0.04个百分点，研发费用率为8.49%，同比提升0.29个百分点，有利于增强产品创新与竞争力。
    盈利预测及投资评级：公司拥有发输配变用各环节自动化产品及系统解决方案，深耕行业40余年，具备良好的客户基础和产品优势，有望受益于海内外需求增长。预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.98/8.43/10.28亿元，对应2024-2026年PE分别为20.4/16.9/13.8倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业政策变动风险；电网投资及招标不及预期的风险；境外渠道建设不及预期风险；出口政策风险；原材料价格波动风险；海外需求不及预期；确认收入节奏不及预期的风险；不可抗力因素风险。

2023年报及2024年一季报点评：主业稳健增长，分红派息持续增强

南方传媒(601900)
    事件：
    公司2024年4月24日发布2023年公司年报及2024年一季度报告，其中2023全年营业收入93.65亿元，同比增长3.35%；归母净利润12.84亿元，同比增长34.39%；扣非归母净利润8.91亿元，同比增长0.31%；非经常性损益为3.9亿元，主要包括税收相关的一次性调整1.4亿元、金融资产投资收益1.5亿元、政府补助收益0.9亿元。2024年Q1营业收入20.88亿元，同比下降4.86%；归母净利润1.52亿元，同比下降33.96%；扣非归母净利润1.69亿元，同比下降9.34%，公允价值变动收益同比减少4761万元。
    观点：
    主业稳健有壁垒，教材教辅业务收入稳步提升。公司作为广东省头部出版国企，主业稳健经营。公司集中教育出版优势资源，全年出版教材1077种，教辅2847种。教材教辅出版实现年收入28.21亿元，同比增长7.3%。公司在教育出版领域的影响力明显增强，旗下教育社利润稳步增长，2023年达到2.86亿元。一般图书出版实现销售码洋28.01亿元，同比增长35.48%。
    课后教育服务稳步拓展，教育数字平台建设持续向好。积极把握“双减”政策机遇，课后服务实行“一县一策”“一校一案”，合计营收近2亿元。“粤教翔云数字教材应用平台”平台服务能力稳步提升，全年用户活跃人次逾4300万，同比提升95.77%。“南方智慧作业系统”“语言乐学平台”“粤高中学习平台”等多个市场化项目实现商业化运营。
    分红派息方面持续加强，高分红凸显防御价值。2023年年报显示，公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.40元（含税），合计拟派发现金红利4.84亿元（含税）。2022年分配方案中每10股派发现金红利4.70元（含税），合计拟派发现金红利4.21亿元（含税），分红方面明显提升。
    盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026年收入为96.65亿元、100.13亿元、103.63亿元。归母净利润为9.53亿元、10.37亿元、11.62亿元。当前股价对应2024-2026年PE分别为13.2/12.2/11倍。我们看好公司主业的稳健增长和积极拓展新业务，首次覆盖给予“买入”评级。

2024年一季报点评报告：一季度业绩超预期，PCL+工业机器人打开成长空间

宝信软件(600845)
    事件：
    2024年4月23日，公司发布2024年一季报，报告期实现营收33.91亿元，同比增长34.44%，归母净利润5.90亿元，同比增长18.19%，扣非后归母净利润5.86亿元，同比增长20.31%。
    观点：
    2024年一季度营收超预期增长，收入结构有望持续改善。公司2024年一季度营收同比增长34.44%，主要原因为自动化及信息化业务收入同比增加。当前，我国工业软件在政策与市场的双重推动下快速发展，工业自动化行业国产品牌市场占有率不断提高，公司作为行业龙头有望核心受益。
    PLC研发进展顺利，深挖技术“护城河”。公司经过多年发展，以自主可控中大型PLC为核心，形成了全栈国产化工控软硬件产品矩阵。预期下游产业需求在政策催化下将进一步释放，公司在中大型PLC领域的核心优势有望凸显。
    布局人工智能、算力，打开第二增长曲线。公司基于自身能力，依托“东数西算”产业政策，布局算力和云计算节点建设。另外，公司将人工智能、大数据技术与优势业务融合，有望通过新布局打开收入成长空间。
    增资控股图灵机器人公司，提升高端工业机器人领域优势。公司具备完全自主可控的国产机器人本体设计、研发、生产、应用能力，并已在新能源、金属加工、装备制造等多行业领域建立起成熟的产品布局。另外，公司以1.95亿元增资方式获得“上海图灵”42%的股权，并取得实际控制权，“上海图灵”自2024年1月起纳入宝信合并报表范围。
    盈利预测及投资评级：2024年，公司有望深度受益PCL+机器人布局，收入和利润端增长可期。预计公司2024-2026年归母净利润分别为30.20/34.27/38.99亿元，对应2024-2026年PE分别为31.9/28.1/24.7倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：工业软件国产化不及预期；技术迭代不及预期；IDC交付进度不及预期；中大型PLC需求不及预期；政策出台速度不及预期；工业机器人推进不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩稳健增长，全线产品拥抱AI

万兴科技(300624)
    投资要点：
    全年业绩稳健增长，费用管控成效显著。公司发布2023年年报，全年实现营业收入14.81亿元，同比增长25.49%，归母净利润0.86亿元，同比增长108.96%。全年毛利率为94.77%，同比小幅下滑0.70pct，或系AI服务器费用大幅增加所致。净利率为7.31%，同比增加1.86pct。费用控制效果明显，销售、管理和研发费用率分别为48.81%、11.16%、和27.18%，同比减少0.34、0.63和2.29pct。
    24年一季度业绩维持增长。公司第一季度实现营业收入3.58亿元，同比微增0.90%，归母净利润2564.98万元，同比增长22.99%。毛利率为94.50%，同比下降1.21pct，净利率为7.69%，同比增加0.65pct。研发投入有所加码，销售、管理、研发费用率分别为47.63%、11.43%、28.93%，同比变动-0.57、-0.51，+2.34pct。
    研发天幕多媒体大模型，全线产品接入AIGC。4月28日，公司开放了万兴天幕大模型的公测，模型已具备近百项音视频原子能力，其中文生视频能力实现不同风格、丰富场景及主题的连贯性，一键生成时长率先支持60秒+。未来公司将会把各项AIGC能力持续融入全线产品中，有望进一步打开产品付费空间。
    盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年实现营业收入18.06/21.97/26.65亿元，同比增长21.94%/21.67%/21.31%，归母净利润1.19/1.50/1.87亿元，同比增长38.34%/25.39%/25.01%，EPS为0.87/1.09/1.36元，对应当前价格的PE为107/86/69倍。首次覆盖，给与“增持”评级。
    风险提示：AI技术发展不及预期风险；产品创新及技术应用风险；宏观经济风险；汇率波动风险；商誉减值风险。

内容及IP产业多元化发展，迎接产业AI时刻

中文在线(300364)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营收14.09亿元，同比增长19.44%；归母净利润0.89亿元，由亏转盈。不转增，不分红。2024Q1公司实现营收2.23亿元，同比下降22.81%；归母净利润-0.68亿元，同比下降83.94%，主要受子公司CrazyMapleStudio出表影响。
    海量原创内容储备且兼备内容持续生产能力。公司深耕数字文化内容行业，持续夯实数字内容基底，围绕全渠道网络内容生态需求，服务内容产业上下游，探索多元化内容经营方式。目前，公司平台阅读业务：以自有原创内容平台、知名作家、版权机构为正版数字内容的资源超560万种，网络原创驻站作者450余万名；与600余家版权机构合作，签约知名作家、畅销书作者2,000余位。在原创内容平台方面，公司以全品类平台+垂类平台的方式，形成多维度发展的内容平台矩阵，兼顾内容的综合性与独特性，构建内容生态。公司通过优质内容向C端用户直接收费，同时为头部阅读平台、音频平台、三大运营商以及手机厂商等销售渠道分销内容。
    丰富内容储备及庞大受众群体成为IP及相关衍生品发展基础。公司IP衍生业务以文学IP为核心，以“网文连载+IP衍生同步开发”为创作模式，通过对网文进行音频、漫画、动态漫、动画、短剧、影视、游戏以及文创周边等衍生形态全模态开发。其中，音频方面，子公司鸿达以太拥有超48万小时的音频资源。动漫方面，公司与腾讯、哔哩哔哩、爱奇艺、快看漫画等平台开展合作，动画《修罗武神》2023年9月在腾讯视频独播，实现动漫热搜榜及热播榜top2等，且多部作品已发行至海外。2023年6月公司发布公告称拟收购寒木春华51.04%股权，寒木春华核心IP《罗小黑战记》已实现从漫画、番剧、动画电影、衍生品几个阶段的跨越，具备成熟IP运营及开发经验。动画番剧《罗小黑战记》推出后广受好评，全网播放量超10亿次；2019年上映《罗小黑战记》动画电影票房收入超3亿元，并入围法国昂西国际动画节的官方长片Contrechamp竞赛单元；目前，《罗小黑战记2》动画电影已经在制作中，预计将在2024年底完成，系列化IP大电影将持续为IP价值放大增值。除传统动漫外，公司积极尝试开拓新的IP衍生形态，由公司和PICO联合出品、VeeR制作的《灵笼》VR动画番外篇于2023年12月上线播出。短剧、影视等衍生业务方面：公司2021年布局短剧，借助公司剧本积累、爆款编剧团队及投放运营团队等丰富短剧资源，小说改编剧《招惹》2023年3月底在腾讯视频播出，以分账票房2000万元成为年度短剧TOP1。
    出海业务因地制宜，形成新增长点。根据《2023中国网络文学发展研究报告》显示，网文出海市场规模超过40亿元，海外访问用户约2.3亿，覆盖全球200+国家及地区，其中美国用户最多。海外子公司CMS已于2023年5月1日出表，目前系公司参股公司，公司持有CMS49.16%股份。CMS面向C端用户推出以互动式视觉阅读平台Chapters、动画产品Spotlight、浪漫小说平台Kiss、真人短剧平台ReelShort等系列产品。公司已设立美国子公司COLMEDIA、新加坡子公司COLWEB、日本子公司COLJAPAN，在全球范围内多点布局，结合所在国的强势产业与海外本土市场特征，输出符合当地文化背景IP。
    AI相关应用涵盖多种形式内容生成，将成为内容生产新趋势。2024年政府工作报告提到深化大数据、人工智能（AI）等研发应用，开展“人工智能+”行动，打造具有国际竞争力的数字产业集群。公司依托由小说和出版物所组成超过60TB的数据集，于2023年10月发布AI大模型“中文逍遥”1.0版本，实现一键生成万字小说、一张图写一部小说、一次读懂100万字小说等。帮助作者大幅提升内容生产效率，将更多精力投入到内容创意和构思生成工作。自2021年以来，公司使用“AI主播”进行内容生产，录制有声书时长超过18万小时，超过2500万字小说IP内容转化为外语版本并推向海外市场；AI生成漫画及动态漫方面已取得阶段性成果，部分由AI辅助制作漫画已上线腾讯动漫、快看漫画、哔哩哔哩漫画等平台，有望成为今年重要的业绩增长点。
    投资建议：公司具备海量优质内容与IP的储备及制作能力，以内容为基础在音频、动漫、短剧等领域拓展其IP价值，并与AI等相关技术构建内容产业生态。我们预测公司2024至2026年归母净利润为1.43/2.05/2.75亿元；EPS为0.20/0.28/0.38元；PE为129.9/90.6/67.3；首次覆盖，给予“增持-A”建议。
    风险提示：AIGC相关技术发展不及预期、版权相关政策不确定性、宏观经济下行、商誉及资产减值的风险、海外业务的经营风险、市场竞争加剧相关风险等。

高端性价比牵引，重回百亿可期

三只松鼠(300783)
    投资要点
    事件：三只松鼠发布2023年年报和2024年一季报。根据公告，2023年公司实现营业收入71.15亿元，同比增长-2.45%，实现归母净利润2.2亿元，同比增长69.85%，实现扣非后归母净利润1.02亿元，同比增长148.72%；
    23Q4公司实现营业收入25.32亿元，同比增长29.18%，实现归母净利润0.50亿元，同比增长39.73%，实现扣非后归母净利润0.16亿元，同比增长34.95%；24Q1公司实现营业收入36.46亿元，同比增长91.83%，实现归母净利润3.08亿元，同比增长60.80%，实现扣非后归母净利润2.63亿元，同比增长92.84%。
    2024年总体目标——重回百亿，在全中做强。
    年报分析：高端性价比成效初显，毛利率下滑，费率优化提升盈利
    大单品线上领先，抖音渠道表现抢眼。2023年公司实现营收71.15亿元，同比-2.45%（Q1：-38.48%；Q2：-3.12%；Q3：+38.56%；Q4：+29.18%），高端性价比战略引领下，23H2业绩逆势快增，合计贡献增量超10亿元。分产品看，23年坚果营收38.1亿/同比-7.18%，烘焙10.9亿元/-4.28%，肉制品营6.0亿元/-13.86%，果干3.5亿元/+3.48%，综合10.9亿元/+24.92%，其他1.8亿元/+22.32%，坚果礼线上份额遥遥领先（年货节线上份额超35%），每日坚果、夏威夷果、辣卤礼包、鹌鹑蛋、鳕鱼肠等系列大单品位列抖音对应类目TOP1。分渠道，线上/线下收入49.5/21.6亿元，同比+3.40%/-13.63%，其中天猫系/京东系/抖音同比-12.22%/-30.53%/+118.51%，短视频电商贡献主要增量，线下分销/社区零食店/原有店型营收16.41/0.92/2.66亿元，线下分销同比增长约11.3%，其中日销品贡献超30%。
    毛利率同比下降，费用优化提升盈利。2023A/Q4公司毛利率为23.33%/20.77%，同比-3.41pct/-3.78pct，预计主要源于公司执行高端性价比战略降低终端售价所致，随着后续全链路优化降低成本，毛利率有望保持稳定。2023年公司销售费用率为17.39%，同比-3.62pct，主要源于推广费及平台服务费/职工薪酬/租赁费及折旧费的下降，管理费用率为3.20%，同比-0.69pct，主要源于职工薪酬、折旧及摊销减少。最终2023年净利率为3.09%，同比+1.32pct。
    一季报分析：变革成效延续，毛利率稳健，费率管控合理
    延续23年变革成效，收入利润双双高增。24Q1公司延续高端性价比战略，通过“一品一链”新供给体系在保证核心品类毛利率稳定的基础上使终端产品更具性价比，并在渠道端持续深化“抖+N”协同、加强分销业务布局，Q1实现短视频营收、占比大幅提高，带动全渠道销售增长，叠加年货节心智品类礼包全渠道热卖，最终取得24Q1营收同比+91.83%、归母净利润同比+60.80%的亮眼业绩。
    毛利率相对稳定，管理优化费率可控。24Q1公司毛利率为27.40%，同比-0.87pct，基本保持稳定。费用端，24Q1公司销售费用率为16.26%，同比+1.08pct，小幅增长主要源于渠道结构调整，短视频电商销售占比提升拉高整体费率；管理费用率为1.33%，同比-1.86pct，主要受益于高端性价比战略牵引下内外组织结构的优化升级，管理更加精益化；此外，24Q1其他收益+投资净收益合计占收入比例同比-2.09pct；最终净利率为8.46%，同比-1.63pct。高端性价比战略下，依托供应链全链路、全要素成本优化，毛利率有望保持稳定，叠加后续运营及组织管理效率的提升，公司费用有望逐步优化，盈利能力有望稳中有升。
    未来展望：2024年总体目标——重回百亿，在全中做强；坚守高端性价比，做强大单品、全渠道。具体来看，产品端，持续夯实坚果主品类，并聚焦优选一批零食大单品实现一品一链，总成本领先的同时做强一批大单品；渠道端，坚持“抖+N”协同为核心，通过短视频电商的内容属性不断打造大单品并赋能全渠道，在渠道建设上特别聚焦分销业务逐步推动日销品区域化深度分销的打造以及社区零食店在根据地市场的密度布局；组织端，做好品销合一，2024年实现组织全面再造提高运营效率；品牌端，做强子品牌小鹿蓝蓝，小鹿蓝蓝经过三年快速发展已成为一个年销超5亿规模且具有较强知名度的品牌，公司将以“儿童高端健康零食”的全新差异化定位开启核心大单品在全渠道矩阵的渗透，并有望开创一个全新品类。
    投资建议：公司坚持全品类全渠道建设，并以高端性价比战略牵引内外部变革，优化供应链打造低价优质大单品，叠加抖音等短视频电商赋能全渠道、线下分销深化助推增长，以及内部组织架构优化升级，业绩有望持续实现快速增长；中长期来看，子品牌小鹿蓝蓝借势差异化定位，有望成为第二增长引擎。预计2024-2026年公司营业收入分别为101.65/123.76/146.08亿元，同比增长42.9%/21.8%/18.0%，归母净利润3.33/4.67/6.07亿元，同比增长51.5%/40.4%/29.8%，对应EPS分别为0.83/1.17/1.51元，首次覆盖，给予“增持-B”评级。
    风险提示：市场需求变化，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期等。

三星医疗2023年报&2024年一季报点评：配用电与医疗双轮驱动，业绩实现快速增长

三星医疗(601567)
    事件：近期，公司发布2023年报&2024年一季报，业绩实现快速增长。
    1）2023年收入114.63亿元，同比+25.99%；归母净利润19.04亿元，同比+100.79%；扣非净利润16.69亿元，同比+57.66%；毛利率33.99%，同比+5.11pct；净利率16.76%，同比+6.15pct；
    2）对应23Q4收入31.25亿元，同比+42.24%，环比+12.04%；归母净利润4.14亿元，同比+68.09%，环比-33.12%；扣非净利润3.38亿元，同比+59.73%，环比-34.48%；毛利率34.98%，同比+4.55pct，环比-3.60pct；净利率13.50%，同比+2.21pct，环比-8.94pct；
    3）2024Q1收入30.25亿元，同比+34.53%；归母净利润3.64亿元，同比+35.15%；扣非净利润3.75亿元，同比+41.24%；毛利率31.20%，同比+0.75pct；净利率12.05%，同比-0.08pct。
    智能配用电：量利齐升，订单高增。
    1）2023年，智能配用电收入84.36亿元，同比+23.90%；毛利率34.12%，同比+5.49pct；净利润15.89亿，同比+105%；
    2）截至24年一季度末，智能配用电业务累计在手订单124.62亿元，同比+33.18%；其中，国内累计在手订单69.63亿元，同比+18.45%；海外累计在手订单54.99亿元，同比+58.07%；
    3）深耕海外战略，在海外拥有巴西、印尼、波兰、墨西哥、德国5大制造基地以及瑞典、哥伦比亚、尼泊尔、秘鲁、孟加拉5个销售中心，辐射70多个国家和地区；
    4）用电业务：持续深耕欧洲、中东市场，积极拓展拉美、亚太、非洲市场，智能电表业务持续提升。2023年公司在欧洲突破西班牙、塞尔维亚2个市场；截至2023年底，公司已覆盖欧洲15个国家；
    5）配电业务：积极推进智能配电业务出海，2023年公司海外配电业务已在中东、亚太市场取得突破，成功中标沙特配网智能化改造项目；2024年中标希腊配电变压器项目，约4.66亿元，实现欧洲市场配电零的突破。
    医疗服务：持续连锁布局，巩固康复领先。
    1）2023年，医疗服务收入27.83亿元，同比+34.73%；其中，康复医疗收入13.11亿元，同比+64.80%；综合及其他医疗业务收入4.98亿元，同比+15.96%；
    2）毛利率31.37%，同比+5.01pct；净利润2.90亿，同比+85%；3）2023年公司通过自建和并购新增10家医院，医院家数已达28家，其中康复医院22家；总床位数增加至约8868张；
    分地区：国内外毛利率均实现提升。
    1）2023年，国内收入93.00亿元，同比+27.41%；毛利率33.97%，同比+5.53pct；
    2）2023年，海外收入19.61亿元（主要由用电业务贡献），同比+19.55%；毛利率32.85%，同比+2.98pct。
    投资建议：展望未来，在配用电与医疗服务业务的双轮驱动下，公司业绩有望持续实现较快增长。我们预计2024-2026年，公司营收分别为145.67亿元、177.96亿元、209.33亿元，同比增速分别为27.09%、22.16%、17.63%；归母净利润分别为23.06亿元、28.06亿元、33.34亿元，同比增速分别为21.13%、21.68%、18.83%；EPS分别为1.63/1.99/2.36元，当前股价对应PE分别为21/17/14倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：电网投资不及预期、海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动等。

云母绝缘材料领导者

浙江荣泰(603119)
    浙江荣泰电工器材股份有限公司是一家专业从事耐高温绝缘云母新型复合材料的研发、生产与销售的国家高新技术企业，是全球云母制品市场领导者之一。公司从创建以来逐步参与云母材料制品的全球化竞争，积极拓展云母耐高温绝缘材料产品使用边界，在三维耐高温绝缘云母制品的材料配方、制造工艺方面进行了自主创新，形成了技术研发、模具设计、生产制造、产品服务一体化的完整解决方案。公司目前为特斯拉、大众、宝马、奔驰、沃尔沃等国内外知名汽车厂商的一级供应商，与全球动力电池龙头企业宁德时代建立了稳定的业务合作关系。
    新能源汽车热失控防护绝缘件相关产品为公司贡献了大部分收入。我们认为这一技术路线确定性高，具备政策端、技术端和应用端的支持，公司是这一细分领域市场的发现者、方向的引导者、技术的开创者。公司产品具有较强的竞争优势，在全球知名新能源汽车品牌的电池电芯、电池模组、电池包及整车的热失控防护系统中得到了广泛使用。公司产品主要应用于新能源汽车领域，这一行业仍在成长之中，其制造标准、工艺流程等尚未完全统一，而浙江荣泰以细分领域开拓者的身份占尽先机。据测算，2022年浙江荣泰在新能源汽车隔热绝缘领域市占率达27%。公司近年来实现了快速增长。2021年—2023年公司分别实现营业收入5.22亿元、6.67亿元、8亿元，CAGR为15.29%，对应归母净利润分别为1.04亿元、1.34亿元、1.72亿元，CAGR为18.26%。2023年公司毛利率为37.07%;净利率为21.47%，均较此前实现了大幅度增长。
    新能源车用云母隔热绝缘件具备广阔的市场空间，为公司收入持续高速增长提供了保障。云母品制造行业门类繁多、空间广阔，公司产品所属的耐火绝缘材料预计2027年市场规模将达到355.64亿元。具体至车用产品而言，无模组技术推广，云母路线具备比较优势，有望在与替代品类的竞争中实现胜出；三元电池路线份额拐点来临，云母隔热产品出货量有望随之增长；新能源汽车安全标准逐步提升，云母隔热产品有望被更多下沉车型采用。
    公司自身具备先发优势、客户优势、产品优势，为公司利润持续高速增长奠定了基础。浙江荣泰立足云母品制造，拥抱新能源行业高增长机遇，在近几年实现了大幅度增长。目前公司主要产品为新能源汽车云母隔热绝缘件，该行业目前仍处于起步期，相关标准和制度法规尚待进一步完善，浙江荣泰具备一定的先发优势。相比于新能源汽车行业其他细分领域，该行业竞争情况相对缓和，公司出货量居首。与业内多数公司不同，荣泰客户相对分散，不存在对单一客户的过度依赖，一定程度上降低了或有风险；公司产品为业内首创，率先装车，在产品性能、工艺设计等方面处于领先水平。
    盈利预测：我们认为公司有望在未来继续保持高速增长。我们预计2024年-2026年公司营业收入有望达到12.64亿元、17.20亿元、22.35亿元；归母净利润有望达到2.57亿元、3.43亿元、4.31亿元；对应EPS分别为0.92元、1.22元和1.54元。对应28、21、17倍PE，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险；潜在竞争者导致的市场竞争加剧的风险；

冲泡修复增长，即饮势能向好

香飘飘(603711)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。根据公告，2023年公司实现营业收入36.25亿元，同比增长15.90%，实现归母净利润2.80亿元，同比增长31.04%，实现扣非后归母净利润2.31亿元，同比增长32.76%；
    23Q4公司实现营业收入16.47亿元，同比增长3.06%，实现归母净利润2.77亿元，同比增长-4.20%，实现扣非后归母净利润2.71亿元，同比增长-2.37%；
    24Q1公司实现营业收入7.25亿元，同比增长6.76%，实现归母净利润0.25亿元，同比增长331.26%，实现扣非后归母净利润0.20亿元，同比增长382.57%。
    年报分析：即饮快速增长，营销费用投放增加，全年净利率小幅提升
    冲泡修复增长，即饮表现抢眼。2023年公司实现营收36.25亿元，同比+15.90%（Q1：+37.03%；Q2：+35.19%；Q3：+20.41%；Q4：+3.06%）。分业务来看，23年冲泡类产品收入26.86亿元，同比+9.37%，期间产品端推出如鲜手作燕麦奶茶、鲜咖主义手作燕麦拿铁咖啡两款创新健康化产品，试销期间获市场好评，公司进一步坚定产品健康化升级策略同时积极探索泛冲泡品类，营销端则通过新媒体精准投放、大媒介节目推广等方式强化品牌温暖形象、扩大品牌传播，渠道端亦坚持落实下沉策略，旺季提前布局，带动冲泡产品旺季销售快速起势；23年即饮类产品收入9.01亿元，同比+41.16%，核心产品Meco果汁茶持续丰富口味创新、积极探索泛零食场景，并精准捕捉礼品消费需求推出礼盒装获市场好评，兰芳园冻柠茶凭借正宗港式风味、0蔗糖快速起量，实现正式上市首年税前销售收入超2亿元，公司联合线上线下实行全方位品牌推广，同时成立了千人规模的独立即饮业务销售团队提高渠道服务能力，有望赋能终端销售持续实现较快增长。除此之外，公司经销商队伍不断优化，截止23年年末，公司经销商数量同比增加199家至1531家，其中新增经销商406家，汰换经销商207家，即饮专职经销商数量大幅提高。
    营销投放增加，全年净利率小幅提升。2023A/Q4公司毛利率为37.53%/43.89%，同比+3.73pct/+3.15pct，主要得益于原料采购成本下降和精益改造带来的效率提升。2023A/Q4销售费用率为23.73%/17.36%，同比+5.80pct/+6.79pct，主要源于公司增加广告费及市场推广费支出、组建即饮销售团队增加人力支出，管理费用率为6.28%/3.88%，同比-1.08pct/+0.04pct，全年维度有所下降。综合来看，2023A/Q4公司净利率为7.72%/16.80%，同比+0.88pct/-1.29pct，23Q4净利率下降主要系营销费用增加所致。
    一季报分析：冲泡稳健增长，即饮将启旺季，净利率显著改善
    冲泡稳健增长，即饮将启旺季。24Q1公司冲泡类产品收入4.85亿元，同比+5.46%，即饮类收入2.34亿元，同比+10.12%。目前冲泡已进入旺季尾声，预计渠道库存表现良性，伴随着产品健康化升级及渠道下沉，全年有望实现稳健增长。即饮业务即将进入夏季销售旺季，公司持续加强终端冰冻化建设、增加销售网点，围绕Meco杯装果茶与兰芳园冻柠茶全面发力，全年有望实现快速增长。
    费率管控良好，盈利能力同比提升。24Q1公司毛利率为33.64%，同比+2.62pct，或主要得益于规模效应增强带来的成本优化。费用端，24Q1公司销售费用率为24.01%，同比-2.81pct，预计受益于费用投放效率提升，管理/研发/财务费用率为7.65%/1.04%/-2.66%，同比-0.33pct/+0.06pct/-0.49pct，最终净利率为3.49%，同比+2.63pct，盈利能力显著改善。
    未来展望：冲泡创新升级，即饮贡献第二曲线。具体来看，冲泡业务，持续推进产品健康化升级和渠道下沉工作，加强如鲜手作燕麦卖茶的优化升级和市场探测；即饮业务，继续发力Meco杯装果茶与兰芳园冻柠茶两大产品，其中Meco杯装果茶将加强产品传播营销，渠道端聚焦头部城市，通过打造样板市场、构建盈利模式，拓展多元化渠道模型，同时挖掘礼品装家庭装消费机会赋能增长，兰芳园冻柠茶方面亦继续强化已有成果，并通过聚集重点城市及高校，打造样板市场、构建盈利模式，同时积极探索餐饮、零售等渠道，以期快速抢占市场，旺季期间公司将持续加强终端冰冻化建设、增加销售网点，提升冰冻化水平，除此之外，公司将继续开拓优化经销商，提升与即饮业务的适配度，从而助力产品动销。同时，公司也将积极梳理优化内部管理经营，赋能长期发展。
    投资建议：公司坚持双轮驱动战略，冲泡产品健康升级、稳健发展，即饮产品势能向好、蓄势待发，伴随着后续样板市场打造成功全国铺开、渠道多元化拓展以及营销推广力度加大等，即饮业绩弹性有望逐步释放，叠加新总经理上任持续加强内部精细化管理、提高运营效率，未来有望持续实现较好发展。预计2024-2026年公司营业收入分别为42.73/49.15/55.86亿元，同比增长17.9%/15.0%/13.7%，归母净利润3.46/4.35/5.05亿元，同比增长23.6%/25.7%/16.0%，对应EPS分别为0.84/1.06/1.23元，首次覆盖，给予“买入-B”评级。
    风险提示：市场需求变化，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期，产品销售不及预期等。

单量重回升势，降本凸显成效，业绩稳步提升

韵达股份(002120)
    韵达股份披露2023年年报及2024年一季报
    韵达股份披露2023年年报及2024年一季报，2023年公司营业收入449.8亿元，同比下降5.2%，归母净利润16.25亿元，同比增长9.6%；2024年一季度公司营业收入111.6亿元，同比增长6.5%，归母净利润4.12亿元，同比增长15.0%。
    业务量增速前低后高，2024年一季度保持高增
    2023年公司重新整固基本盘，业务逐步回归升势，全年快递单量188.5亿件，同比增长7.1%。逐季度来看，公司快递业务量增速前低后高，逐步赶超行业均值，全年2024年一季度公司快递业务量同比增长29.1%，高于行业25.2%的单量增速水平。快递行业的竞争仍在持续，且随着公司快递货品结构轻量化，公司单票收入同比下降10.1%，2024年一季度单票收入同比下降17.5%，但得益于单量增长公司营收仍实现增长。
    降本凸显成效，业绩稳步回升
    2023年公司通过提升人均效能，优化车队运营效率，提高设备产能利用率等一系列方式降本增效，成效凸显。2023年在业务量同比有所提升的背景下，公司核心运营成本仍下降8.49亿，单票核心运营成本同比下降11%；四项费用规模下降4.39亿，同比下降比例为16%拉动业绩企稳回升。2024年一季度公司单票营业成本同比下降17.3%基本与单票收入降幅一致，保障业绩进一步增长。
    投资建议
    2024年快递需求超出年初预期，公司将持续提升运营能力，提高服务质量，丰富产品体系，强化核心竞争力，并进一步降本增效，保障盈利能力。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为520.0亿元、579.4元、629.4亿元，同比分别增长15.6%、11.4%、8.6%，归母净利润分别为20.1亿元、24.1亿元、27.4亿元，同比分别增长23.5%、20.0%、13.8%。当前公司估计对应2024年EPS的PE估值水平为11.3X，仍处于较低水平，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：
    快递单量增速不及预期，价格竞争超预期，成本管控不及预期。

2023年年报及2024年一季报点评：发力机构经纪，区域投行优势明显，资管快速发展

山西证券(002500)
    2023年年报及2024年一季报概况:山西证券2023年实现营业收入34.71亿元，同比-16.58%；实现归母净利6.20亿元，同比+7.88%；加权平均净资产收益率3.53%，同比+0.21个百分点。2023年拟10派0.90元（含税）。24Q1实现营业收入6.31亿元，同比-44.64%；实现归母净利润1.59亿元，同比-36.72%。
    点评：1.23年财富管理客户数及资产量双增，发力机构经纪业务，经纪业务手续费净收入同比-15.75%，24Q1同比基本持平。2.23年股权融资规模降幅较大，各类债券承销金额实现较大幅度增长，合并口径投行业务手续费净收入同比-5.74%，24Q1同比-35.53%。3.23年券商私募资管规模保持增长，券商公募规模实现较大幅度增长，合并口径资管业务手续费净收入同比+19.51%，24Q1同比+55.56%。4.23年权益自营降低组合波动，固收自营投资收益率保持较高水平，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比+20.80%，24Q1同比-42.28%。5.23年两融余额小幅回升，股票质押规模小幅回落，合并口径利息净收入同比-322.58%，24Q1同比-12.82%。
    投资建议:2023年公司发力机构经纪，经纪业务手续费净收入虽有回落但优于行业；债券承销规模大幅增长有效对冲了股权融资规模的下滑；资管公募规模高速扩容，资管业务手续费净收入持续增长。24Q1受市场因素影响，公司经营业绩出现波动，但投资收益（含公允价值变动）在中小券商中的稳定性相对较强。公司深耕山西，区域投行优势地位明显，FICC业务已具备一定行业影响力，资管业务快速发展，已逐步探索并形成基于自身资源禀赋的差异化竞争力。预计公司2024、2025年EPS分别为0.15元、0.18元，BVPS分别为5.04元、5.18元，按4月30日收盘价5.25元计算，对应P/B分别为1.04倍、1.01倍，首次覆盖给予“增持”的投资评级。
    风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期

市场向好叠加经营改善，24Q1业绩超预期

鲁西化工(000830)
    事件描述
    公司发布2023年年报及2024年一季报，23年实现营收253.58亿元，同比-16.47%，实现归母净利为8.19亿元，同比-74.05%；24Q1实现营收67.52亿元，同比+2.61%，环比-8.94%，实现归母净利为5.68亿元，同比+76.26%，环比+80.89%。
    事件点评
    公司23年实现营收253.58亿元，同比-16.47%，实现归母净利为8.19亿元，同比-74.05%，同比下滑一方面系公司主要产品价格下降所致，另一方面系双氧水事故带来的检维修带来产销量下滑以及非经营性费用增加所致。公司24Q1实现营收67.52亿元，同比+2.61%，环比-8.94%，收入下滑
    主要系春节淡季所致，实现归母净利为5.68亿元，同比+76.26%，环比+80.89%，业绩大幅超出市场预期，主要系煤炭等原材料下降以及经营能力改善所致。
    公司主要产品景气度在24Q1逐步修复叠加煤炭原材料下滑。根据百川盈孚，正丁醇售价为8463元/吨，环比+3%；正辛醇为11954元/吨，环比持平；己内酰胺为13474元/吨，环比+4%；PA6为14482元/吨，环比+4%；PC为15483元/吨，环比-2%。原材料方面，秦皇岛Q5500动力煤为914元/吨，环比-10%；丙烯为6790元/吨，环比持平；纯苯为8161元/吨，环比+6%。产品价差的走扩推动公司毛利率改善，24Q1毛利率为18.38%，环比+3.47个pct。
    中国对美丙酸提高进口成本，公司作为国内头部丙酸企业充分受益。中国商务部对原产于美国的进口丙酸反倾销调查初步裁定公告，调查机关初步认定，被调查产品存在倾销，国内丙酸产业受到实质损害，调查机关决定采用保证金形式实施临时反倾销措施。自2024年4月20日起，进口经营者在
    进口原产于美国的丙酸时，需向中国海关支付额外保证金。公司15万吨丙酸在建项目稳步推进，将充受益于丙酸进口政策的变化，另外公司己内酰胺、尼龙6一期工程、有机硅等项目按计划顺利进行，贡献未来增量。
    投资建议
    公司作为国内领先的综合性化工企业，拥有化工新材料、基础化工、化肥、装备制造等产业板块，主要产品有己内酰胺、尼龙6、有机硅、甲酸、多元醇、甲烷氯化物、甲胺、DMF、聚碳酸酯等。公司立足现有产业基础，按照原料低碳化、产业链一体化、产品高端化、产业协同化的发展模式，打造化工新材料和精细化学品一体化产业基地。推动新项目建成落地，甲胺/DMF改扩建等项目按期投产，己内酰胺/尼龙6一期工程、有机硅等项目按计划顺利进行，其他在建项目平稳推进，伴随着未来下游需求不断复苏，在建项目陆续放量，公司有望迎来业绩持续提升，预计2024-2026年收入分别为302，319，321亿元，归母净利分别为19.49，22.48，25.04亿元，EPS分别为1.02/1.17/1.31元，对应公司5月6日市值229.4亿元，PE分别为11.8/10.2/9.2倍，首次“买入-B”评级。
    风险提示
    原材料涨价风险：由于公司的主要原材料为煤炭，丙烯、纯苯，如果煤炭等原材料价格大幅上涨，将会对产品的盈利能力造成冲击。

新兴应用迭出，PCB+汽车电子双轮驱动

东山精密(002384)
    主要观点：
    事件
    2024年4月17日，东山精密公告2023年度报告，2023年公司实现营业收入336.5亿元，同比增长6.6%；实现归母净利润19.65亿元，同比下降17.0%；实现扣非归母净利润16.16亿元，同比下降24.0%。对应4Q23公司单季度收入111.5亿元，同比增长27.3%，环比增长26.2%；单季度归母净利润6.3亿元，同比下降19.7%，环比增长24.3%；单季度扣非归母净利润5.8亿元，同比下降13.6%，环比增长25.9%。
    2024年4月24日，公司公告2024年一季度报告，1Q24公司实现收入77.5亿元，同比增长18.9%；实现归母净利润2.9亿元，同比下降38.7%；实现扣非归母净利润2.6亿元，同比下降6.7%。
    PCB业务稳健向上，汽车电子快速增长
    2023年公司实现营业收入336.5亿元，同比增长6.6%；对应4Q23公司单季度收入111.5亿元，同比增长27.3%，环比增长26.2%。2023年在消费电子市场整体疲软的形势下，公司PCB业务展现了良好的韧性，公司PCB业务实现收入232.61亿元，同比增长6.61%，新能源车业务发展势头迅猛，营收同比增加168.39%。1Q24公司收入77.5亿元，同比增长18.9%，我们认为增长主要来自于汽车电子以及部分业务并表的影响。公司2023年毛利率15.2%，同比下降2.4pct，净利率5.8%，同比下降1.7pct，公司核心业务毛利率平稳，主要是受LED业务拖累，导致整体毛利率受损，不过季度维度看，毛利率呈现修复态势，4Q23毛利率17.6%，环比增长2.8pct，净利率5.7%，环比基本持平。1Q24毛利率13.6%，同比下降1.2pct，主要因为精密制造业务稼动率爬坡影响所致。
    利润角度而言，公司2023年实现归母净利润19.65亿元，同比下降17.0%；实现扣非归母净利润16.16亿元，同比下降24.0%。单季度归母净利润6.3亿元，同比下降19.7%，环比增长24.3%；单季度扣非归母净利润5.8亿元，同比下降13.6%，环比增长25.9%。拆分来看，公司核心业务中的PCB部分，其毛利额同比继续有所增长，整体利润的下降主要是由于LED等部分光电显示器件及模组产能利用率和售价均不及预期，形成了阶段性亏损，拖累了整体表现。1Q24公司归母净利润2.9亿元，同比下降38.7%；扣非归母净利润2.6亿元，同比下降6.7%；扣非利润基本稳定，后续随精密制造业务逐步爬坡上量以及LED业务亏损收窄，整体利润表现有望企稳回升。
    新兴应用迭出，PCB规格继续升级
    智能手机功能创新包括折叠屏的手机逆势增长，驱动单机FPC用量快速增加；生成式AI进入手机和电脑的应用，2024年有望成为AI手机和AI PC的元年，AI的加入对手机FPC规格或将提出更高要求，驱动FPC层数增加、线宽线距更小，进而提升单机FPC价值量。各大头部厂商XR类产品陆续推出，如苹果推出的智能终端Vision Pro，创造了新的软硬板需求，随着品类出货量的增长，相应的PCB需求也会水涨船高；此外，汽车PCB需求也随新能源汽车的渗透率逐步成长。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为24.05、30.82、35.37亿元，对应的EPS分别为1.41、1.80、2.07元，最新收盘价对应PE分别为11.4、8.9、7.8x。首次覆盖给予公司“增持”评级。
    风险提示
    市场复苏不及预期；产品拓展不及预期；稼动率爬坡不及预期；行业竞争加剧；地缘政治风险。

线缆+高分子料龙头，一体化铸就中长期成本优势

万马股份(002276)
    1、高分子：国产化替代正当时，供不应求享价格弹性
    高压/特高压的高分子材料亟需国产化替代：高分子材料的产品等级主要按照电压划分，高压环境下对材料的缺陷、杂质、表面光滑程度控制等要求远高于低压材料，规模化生产对应的性能控制难度极大，因此主要被海外厂商垄断。万马股份通过近30年的工艺积淀，在基础理论、材料、工艺装备等环节持续进行技术突破，实现电压等级的提升，220KV的超高压电缆绝缘料于2022年入选浙江的新材料名单，指标性能达到国际先进水平，打破国外技术垄断；
    高端产品国产化空间广阔：按高分子材料约占线缆成本的10%，对应2023年国内高分子料的市场空间约为700亿+，其中超高压高分子料超50亿元，其余为中低压高分子料。公司在国内中低压绝缘料的市占率达30%左右，在高压部分市占率仅为10%。公司的成长性有望伴随替代海外的高分子料而快速提升；
    未来看点：1）海缆高分子料国产化。目前海缆的高压的高分子料均采用进口材料，国产化替代空间广阔；2）出海打开成长性，拉高毛利率，2023年公司高分子出口销量同比增长35%，出货占比达20%。公司通过不断开拓东南亚、南美、欧洲、非洲等地核心电缆客户，打开下游市场，我们预计未来高分子料出海有望维持高增速，且海外毛利率高于国内，有助于提升毛利率；3）一体化降本：高分子料上游为石油衍生物，公司通过与中石化深度合作，一体化布局产业链上下游，有望进一步降低原材料成本，进一步提升毛利率。
    2、线缆业务：高性能柔性线缆迎接机器人从0-1的时代
    万马的线缆业务包括传统电力线缆以及相对新兴的通信线缆。万马是目前国内唯一一家通过机器人四大家族库卡认证的国内机器人线缆厂家，同时四大家族中另一巨头ABB在2023年对公司的原材料生产、核心业务、产品细节等进行详细了解，双方后续有望展开深度合作。
    3、充电桩业务：稳扎稳打，逐步贡献增量
    公司是国内最早布局充电场站运营的厂商之一。近两年公司充电场站设备的持续改造升级以及新能源车保有量的快速提升，有望拉动公司场站利用率的持续提升，带动公司新能源业务扭亏为盈。
    盈利预测：预计2024-2026年公司的整体营业收入有望达183/195/212亿元，同比增速分别为21%/6%/9%，对应归母净利润有望达7.02/8.39/9.9亿元，同比增速分别为26%/19%/18%。可比公司2024年平均PE为18X，综合考虑公司在高压电缆材料领域的技术优势，第二成长曲线增速突出，我们给予公司2024年18倍，对应目标股价12.21元，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动、高分子料国产替代进度不及预期、竞争加剧、新增产能投产不及预期、海外业务拓展风险、测算有一定主观性等

首次覆盖报告：核心产业实现快速增长，布局低空经济未来可期

安达维尔(300719)
    报告要点：
    军用直升机核心配套商，一季度营业利润实现高速增长
    公司是国内排名前列的航空座椅与飞机客舱设备制造商，拥有包括航空座椅在内的多个在细分领域内市占率领先的产品线。掌握包括95%生存率抗坠毁技术、动态仿真和人机功效等核心技术和工艺，在防务工业领域拥有较强的研制能力、稳定的客户及配套关系。经过二十余年的发展，逐步打造出机载设备研制、航空维修服务、测控及保障设备研制等多领域业务，近年更将能力拓展至智能设备研发与工业软件开发等领域。2024年一季度营业总收入为9675.24万元，同比减少3.25%；2024年一季度归属母公司股东的净利润为544.94万元，较2023年同比增长751.35%。主要是因为销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期有所增加。
    营收、利润总额和订单储备均创新高，管理效率提升助推各项费用下降2023年，公司实现营业总收入8.51亿元，同比增加106.25%；实现归属于母公司股东的净利润1.13亿元，同比实现扭亏并大幅增长347.69%；这主要得益于航空座椅交付结算量大幅增长、训练系统设备重大项目交付、民航业复苏带动航空维修业务增长、运营效率与成本控制能力的持续提高。期间费用率方面，公司相较于去年销售费用、管理费用、研发费用和财务费用都有所下降，分别下降2.60pct、14.2pct、9.00pct和0.37pct。与此同时，若干新研产品取得积极进展，先后实现新研地面座椅的交付、SIPDM科研管理系统软件的交付与实施、电源拖动系统中标、直升机伴随保障系统的采购流程顺利推进。
    机载设备业绩实现高速增长，多项业务取得突破性进展
    机载设备研制业务营业收入49,803.54万元，占主营业务收入58.53%，同比增加293.07%。营收大幅增长主要源于报告期内公司某重点型号航空座椅交付结算量增长，直升机模拟训练系统完成集中交付，以及航空厨房插件等客舱系统设备业务持续成长。航空维修业务营业收入18,303.26万元，占主营业务收入21.51%，同比增加22.55%，主要得益于民航业的持续复苏、公司民航维修市场拓展及内部运营管理能力提升。与此同时，公司于报告期内正式启动飞机复合材料结构件维修的能力建设，积极培育新的业务增长点。测控设备研制业务营业收入11,905.24万元，占主营业务收入13.99%，同比增加9.60%。包括电源拖动台、航电系统“铁鸟”试验台架、综合顶装车、发动机辅助安装车、故障数据模拟发生软件、无人机通用分布式自动化测试系统软件等产品先后实现中标或交付。
    加强研发巩固核心优势，多领域布局保障可持续发展
    2023年研发投入6667.93万元，占营业收入的7.84%，公司不断推出新的产品设计，对成熟产品、技术与工艺进行改进，对平台型产品与技术进行持续投入，2023年公司分别在航空座椅、座椅系统新平台建设、飞机内饰系统研究、多型号无线电罗盘等导航设备、复材构件新平台建设、航电产品国产化、模拟训练系统、航空厨房插件、民航机载设备维修能力建设及技术升升级改造、超越集成产品研发管理信息系统方面进行研发投入，未来有望
    进一步提升航空座椅领域市场占比，巩固公司的市场地位，在其他业务研发项目的顺利推进将开拓公司多板块发展，保障未来公司可持续发展。
    首个CTSOA适航证书制造商，丰富适航经验助力民用飞机国产替代化
    公司是国内首个获得航空厨房插件CTSOA适航证书的制造商，是国内首家同时具备航空厨房烤箱、热水器、咖啡机等全系列航空厨房插件产品的研发与取证能力的企业。公司作为民机机载设备国产化的先行者，航空厨房插件产品已交付ARJ21客机使用并取得良好的市场反馈。2023年公司持续完成了多个航空厨房插件系列产品的取证工作，部分产品进行了国产大飞机的试装。在国产飞机客舱设备供应链中，具备同时为航空公司及飞机制造商提供线装（SFE）和选装（BFE）设备的能力。随着ARJ21和C919相继正式投入商业运行，但民用飞机机载设备主要由跨国龙头企业垄断，国产化替代趋势发展显著。增长潜力巨大。
    深耕航空飞行领域多年拥有先发优势，低空经济有望成为公司业绩新增长极2023年，中央经济工作会议提出“打造生物制药、商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业”，2024年，在第十四届全国人民代表大会第二次会议上，低空经济首次写入政府工作报告。其中用于城市间通勤用途的电动垂直起降飞行器（eVTOL）产业链受到追捧，有望成为下一个“千亿级产业”。公司座椅、导航系统、客舱设备、测控及保障设备、维修与复合材料结构件制造等产品已大量装备并应用于直升机领域，产品应用场景与低空经济适配度高，其核心技术可延伸至低空经济领域，具备独特的竞争优势，目前正在以现有产品为基础开发eVTOL产品，并广泛与行业客户进行业务接洽及技术对接，部分客户就具体产品已进入到商务洽谈阶段。
    投资建议与盈利预测
    安达维尔作为航空航天与防务工业领域的高端装备制造企业，目前已经发展成能够为航空器全生命周期提供解决方案的综合性供应商，未来随着公司多业务的突破性进展和低空经济发展的旺盛需求拉动下，公司未来业绩有望保持较高速增长，预计公司2024-2026年将实现归母净利润1.41亿元、1.74亿元、2.05亿元，对应EPS分别为0.55、0.68、0.80元/股。对应目前股价PE分别为34.00倍、27.65倍和23.43倍，给予“增持”的投资评级。
    风险提示
    下游型号放量不及预期、上游原材料波动、高端人才流失、重点项目未中标、库存、资金等风险

镍产品出货量高增，加强产业一体化全球布局

华友钴业(603799)
    事件描述
    事件：4月20日，华友钴业发布2023年年报和2024年一季报，公司2023年实现营业收入663.0亿元，同比+5.2%，实现归母净利润33.5亿元，同比-14.3%；公司24年Q1实现营收149.6亿元，同比-21.7%，实现归母净利润5.2亿元，同比-49.0%。
    事件点评
    镍产品营收大幅增长，合计分红约23.3亿元。2023年，公司钴产品实现营收41.9亿元，同比-51.1%；铜产品实现营收48.9亿元，同比+11.2%；镍产品实现营收89.2亿元，同比+224.8%；锂产品实现营收13.1亿元，同比-3.2%；三元前驱体实现营收100.8亿元，同比+1.5%；正极材料实现营收189.2
    亿元，同比-17.0%；镍中间品实现营收51.4亿元，同比+89.5%。2023年，公司扩大产品销售，销售费用1.5亿元，同比+96.2%；信用减值损失由-2.1亿元缩窄至-0.4亿元，系坏账损失减少；资产减值损失由-12.9亿元缩窄至-3.7亿元，系存货跌价损失减少；公司经营现金流量净额34.9亿元，同比+19.6%；净资产342.8亿元，同比+32.4%。2023年，有较多在建工程转固，期末固定资产为463.4亿元，同比+76.8%，期末在建工程108.2亿元，同比-24.2%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税），且以现金方式回购股份，合计分红金额约23.3亿元。
    各产品出货量稳定增长，镍产品出货量增速较大。出货量稳定增长，23年三元前驱体出货量12.9万吨，同比+30.6%，正极材料出货量9.5万吨，同比+5%，其中8系及9系以上高镍出货6.7万吨，占比83%；钴酸锂出货超1.3万吨，同比+32%，钴产品出货量约4.1万吨，同比+12.2%，镍产品出货量约12.6万吨，同比+87.8%，铜产品出货量约8.8万吨，同比-2.1%；锂产品销量0.8万吨，同比+104.5%。产能布局进展顺利，公司具备22.5万吨镍
    中间品生产能力，其中，印尼华飞12万吨镍金属量湿法冶炼项目于2024年一季度末基本达产，华越6万吨镍金属量湿法冶炼项目稳产超产，华科4.5万吨镍金属量高冰镍项目达产。非洲津巴布韦Arcadia锂矿项目建成投产，广西年产5万吨电池级锂盐项目碳酸锂产线于24Q1达产。
    深化全球合作伙伴关系，加强产业一体化全球布局。上游资源端，公司与淡水河谷、福特汽车共同规划建设年产12万吨镍金属量的Pomalaa高压酸浸湿法项目并完成项目公司股权交割；与淡水河谷印尼合作推进Sorowako矿山资源开发，锁定两大矿山低品位褐铁矿独家供应；3月，成功完成AJB和WKM两个印尼矿山项目的少数股权交割，增强镍矿资源储备。下游材料端，投资建设匈牙利巴莫高镍型动力电池用三元正极项目，并获得亿纬锂能、远景动力等动力电池企业的定点供货协议；与LG化学签署谅解备忘录，建立前驱体及正极材料整体价值链战略性合作关系，并计划于印尼设立高压酸浸湿法冶炼、精炼、前驱体合资公司，于摩洛哥设立锂盐加工合资公司；启动印尼5万吨三元前驱体项目建设。全球化项目有望深化公司全球一体化布局，与全球新能源汽车产业深度融合。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为38.3/48.0/56.4亿元，对应公司5月7日收盘价29.39元，2024-2026年PE分别为13.0\10.4\8.8，我们看好公司全球一体化布局优势、全球竞争力持续提升、镍产能释放、盈利修复带来的业绩弹性、以及前驱体出货逆势高增，我们认为公司2024年有望迎来业绩复苏，首次覆盖，给予“买入-A”评级。
    风险提示
    （1）下游需求不及预期：公司产品出货量、盈利能力、产能布局受到下游需求影响，如果下游需求不及预期，将影响公司营业收入和净利润；（2）产能释放不及预期：公司业绩受到产能释放节奏影响，如果公司未来产能建设进度不及预期，将直接影响公司业绩水平。（3）原材料价格波动影响：公司主营产品有镍钴铜锂产品、正极材料、前驱体等，产品盈利能力和价格直接受到原材料价格变化的影响，如果原材料价格波动较大，将使公司业绩波动较大。（4）跨国经营风险及汇兑风险：公司在海外布局较多产能，2023年海外营收占比达约56.1%，具有跨国经营风险及汇兑风险。（5）产能过剩风险：正极材料、三元等行业在国内具备产能过剩的情况，公司正极材料、三元业务具有较大营收占比，如果该行业持续产能过剩，或其他产品所在行业出现产能过剩，将给公司业绩带来不利影响。

晶科能源2023年年报与2024年一季报点评：出货持续高增，TOPCon技术领先巩固组件龙头地位

晶科能源(688223)
    事件一：公司近日发布2023年年报，实现营业收入1186.81亿元，同+43.55%，实现归母净利润74.40亿元，同+153.20%，实现扣非归母69.04亿元，同+152.09%；2023年第四季度，实现营业收入335.85亿元，同+12.31%，环+6.71%，实现归母净利润10.86亿元，同-13.81%，环-56.75%，实现扣非归母8.57亿元，同-24.13%，环-65.86%。
    事件二：公司近日发布2024年一季报，实现营业收入230.84亿元，同-0.30%，环-31.27%，实现归母净利11.76亿元，同-29.09%，环+8.24%，实现扣非归母1.91亿元，同-84.34%，环-77.68%。
    TOPCon技术持续领先，组件出出货位居行业第一。公司2023年、2024年一季度公司实现组件出货78.52GW（N型出货48.41GW）、19.99GW，公司TOPCon技术持续领先，N型组件出货占比引领行业，根据InfoLinkConsulting的数据，2023年公司组件出货量排名行业第一。
    N型产研持续领先，专利布局完善。截止2023年底，公司硅片、电池和组件产能达85GW、90GW和110GW，公司N型产能已经超过70GW，N型产研持续领先，预计2024年年底公司硅片、电池片、组件产能有望达120GW、110GW、130GW。2023年年报报告期内，公司研发效率持续创新高，182N型TOPCon电池转换效率达26.89%，N型TOPCon大面积光伏组件经TüV南德认证最高转换效率达到24.76%，基于N型TOPCon的钙钛矿叠层电池转化效率达到32.33%。截止2023年末，公司已申请专利3,800余项，获得授权专利多达3,500余项，涵盖Perc、TOPCon、BC等高效电池与组件技术。
    海外一体化产能领先，新兴市场增长迅速。公司拥有行业最大的超12GW一体化海外产能和完善的供应链追溯体系，同时公司主动应对海外市场的贸易政策变化，着力推进碳足迹管理、供应链溯源、ESG等工作并取得积极进展，为公司稳固欧美市场份额打下坚实的基础，公司在美国投资建设2GW组件工厂，助力美国市场出货。公司紧抓中东、拉美以及东南亚等新兴市场的机会，积极开拓新市场，在中东市场已签订多个GW级别N型组件大单，市占率达到40-50%，公司海外业务有望保持较高的增速。
    推进“光伏+储能”业务布局，打造BIPV产品。公司在光伏业务的基础上，积极布局储能领域，报告期内公司4GWh储能系统产线成功投产。近期发布了蓝鲸5MWh大型储能系统SunTeraG2以及314Ah自研电芯，标志着储能业务在产品端的进一步落地。公司积极投入产品创新，在光伏建筑一体化（BIPV）领域不断开拓，为医疗、教育、食品等各行业客户提供多种定制化方案，2023年公司BIPV出货总量已超百兆瓦级。我们认为，在光伏组件业务坚实的品牌渠道基石上，公司积极开拓新产品与新业务，有望充分受益于储能行业与BIPV行业的高速增长。
    投资建议：公司TOPCon产研引领行业，组件出货位居行业第一，海内外核心光伏市场市占率保持领先，新兴市场开拓引领行业。公司积极推进光伏+储能业务布局，将穿越周期，充分受益于光储平价到来。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为1002.69亿元、1196.23亿元、1433.90亿元；归母净利润分别为46.79亿元、61.80亿元、79.72亿元，对应EPS分别为0.47元、0.62元、0.80元，首次覆盖，给与“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、下游需求风险、市场竞争加剧风险、政策风险。

拓宽产品矩阵&海外市场发力，龙头底部反转可期

科沃斯(603486)
    投资要点
    行业需求低迷导致2023年业绩承压，2024Q1扣非归母净利重回正增长2023年公司实现营收155.0亿元，同比+1.2%，归母净利润为6.1亿元，同比-64.0%，单Q4实现营收49.7亿元，同比-4.4%，归母净利润839万元，同比-98.5%。公司业绩承压主要系国内消费市场整体复苏乏力叠加行业竞争加剧影响。分产品看：①服务机器人：2023年营收77.4亿元，同比-1.7%，其中科沃斯品牌收入76.8亿元，同比-1.5%，行业增速为5.1%，公司收入增速低于行业增速主要系公司在中低价格段降本款产品布局有所缺失，导致公司扫地机器人线上份额同比下降6.8pct，线下零售份额同比下降5.7pct；②智能生活电器：2023年营收76.6亿元，同比+4.8%，其中添可品牌收入72.7亿元，同比+5.2%。2024年Q1公司实现营收34.7亿元，同比+7.4%，归母净利润3.0亿元，同比-8.7%，扣非归母净利润2.9亿元，同比+0.3%，重回正增长。
    成本提升&费用投放增加，利润率承压
    2023年公司销售毛利率47.5%，同比-4.1pct，销售净利率3.9%，同比下降7.2pct，毛利率下降主要系科沃斯和添可品牌产品引入新功能导致原材料成本提升&产品均价下降。2023年公司期间费用率43.1%，同比+4.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为34.2%/3.8%/5.3%/-0.2%，同比分别+4.0/-0.4/+0.5/+0.6pct，销售费用率显著提升主要系售后维修费用以及营销推广费用增加。2024Q1公司销售毛利率47.2%，同比-3.5pct，销售净利率8.6pct，同比-1.5pct，期间费用率37.9%，同比-2.8pct，相较于2023年公司利润率降幅缩窄，盈利能力开始修复。
    痛点问题逐一击破，行业龙头有望迎底部反转
    2022-2023年公司在经历过两年下行期后，积极调整经营策略，针对公司面临的痛点问题逐一做出改进，作为行业龙头有望迎来底部反转：①针对扫地机器人中低价格段产品缺失的问题，公司自2023年下半年开始积极调整，2024年推出的T30新品扫地机器人定价在3500-4000元区间，该区间为行业销量占比最高的价格带，公司补齐产品矩阵后有望重新把握行业增量机遇。②针对洗地机价格战的问题，公司一方面加大降本力度，一方面通过创新推出差异化方案，占领市场制高点，减少价格战不利影响。③针对海外市场拓展不力问题，2023年公司在新加坡设立海外总部，加强全球覆盖能力。2023年科沃斯品牌海外业务收入同比增长20.1%，添可品牌海外业务收入同比增长40.5%，占各自收入比重分别达到38.8%和42.1%，较上年分别增加7.0/10.6pct。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为11.3/14.3/17.0亿元，当前市值对应PE为26/20/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新品销量不及预期，行业竞争加剧，海外拓展不及预期等

业绩表现抢眼，产品渠道持续发力

甘源食品(002991)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报。根据公告，2023年公司实现营业收入18.48亿元，同比增长27.36%，实现归母净利润3.29亿元，同比增长107.82%，实现扣非后归母净利润2.92亿元，同比增长96.76%；
    23Q4公司实现营业收入5.34亿元，同比增长10.85%，实现归母净利润1.15亿元，同比增长67.08%，实现扣非后归母净利润1.04亿元，同比增长45.39%；24Q1公司实现营业收入5.86亿元，同比增长49.75%，实现归母净利润0.91亿元，同比增长65.30%，实现扣非后归母净利润0.84亿元，同比增长68.54%。
    年报分析：多品类增速亮眼，全渠道持续拓展，盈利能力显著增强
    老三样经营稳健，新品类持续放量，渠道拓张贡献增长。2023年公司实现营收18.48亿元，同比增长27.36%（Q1：+22.15%；Q2：+48.12%；Q3：+37.27%；Q4：+10.85%），公司坚持全渠道、多品类双轮驱动，收入实现快速增长。分产品来看，2023年瓜子仁系列实现营收2.73亿/同比+18.38%，青豌豆系列4.65亿元/+26.04%，蚕豆系列2.32亿元/+11.02%，以上老三样营收占比超50%，凭借口味丰富、规格多样深得消费者喜爱，综合果仁及豆果系列实现营收5.04亿元/+32.16%，其他系列3.62亿元/+43.29%，其中虾条豆果、缤纷综合果仁、薯片、雪饼和仙贝贡献主要增量，此外公司推出多款新品逐步实现了调味坚果产品系列化、品牌化，有望迎来加速增长。分渠道来看，公司经销/电商/其他模式收入15.72/2.16/0.49亿元，同比+27.63%/+29.39%/+9.86%，其中正式经销商数量至23年年底达到2385家，同比增加243家，电商自营业务/电商平台销售收入1.52/0.64亿元，同比+34.44%/+18.74%，公司将加大与优质经销商合作占比，提高现有网点份额，覆盖更多空白网点，同时推进适配渠道的产品梳理，支撑渠道收入快速增长，线上亦将大力开展直播等新渠道模式，扩大品牌传播，提高消费者覆盖率。
    成本下降费率减少，盈利能力显著提升。2023年公司毛利率为36.24%，同比+1.98pct，主要源于原料采购成本下降，其中夏威夷果仁采购均价下降31.6%，棕榈油采购均价下降23.6%，尽管其他原辅料同比略有上升，但因棕榈油、夏威夷果仁的采购均价下降幅度及在成本中占比较高，带动整体成本下降。2023年公司销售费用率为11.50%，同比-2.55pct，主要是由于固定性质费用的影响，随着销售额增长产生的规模效应，管理/研发费用率为3.78%/1.26%，同比-0.72pct/-0.30pct，此外，2023年末母公司渠道高新技术企业认定，所得税税率由25%下降至15%，最终2023年净利率为17.81%，同比+6.90pct。
    一季报分析：旺季产品快速增长，费率管控良好，净利率同比提升
    主要品类较快增长，持续打造质价比优势。24Q1公司实现收入5.86亿元，同比+49.75%，主要源于老三样、综合豆果、综合果仁、薯片和花生的增长，Q1春节消费旺季期间，公司各主要品类实现较快增长。公司持续打造多品类增长曲线，近年来成效逐步显现、老品新品共同增长，未来公司将继续聚焦产品研发创新，优化供应链效率，发挥成本优势，继续强化质量管理体系建设，突出产品质价比优势，业务规模有望持续提升。
    毛利率小幅下降，费率管控良好助推净利率提升。2024Q1公司毛利率为35.39%，同比-0.95pct，其中经销/电商模式毛利率分别同比+1.52pct/-10.55pct，毛利率下降主要源于电商模式春节期间折扣力度较大。费用端，2024Q1公司销售费用率为13.10%/3.49%，同比-0.57pct/-0.83pct，费用管控优异，费率同比下滑；此外，受益于母公司23年年底取得高新技术企业认定，2024Q1所得税率将至15%（2023Q1为25%），公司最终净利率同比提升1.48pct至15.58%。随着后续销售规模持续增长以及成本优化，公司盈利能力有望持续提升。
    未来展望：2024年持续推进产品力、渠道力、运营力建设。具体来看，产品力方面，强化和升级老三样系列产品，持续做精核心产品，进一步巩固老三样产品的市场优势地位，快速跟进和增加优势品类，紧跟渠道需求，持续优化品类；渠道力方面，进一步加大KA、BC、CVS等传统渠道的网点覆盖率，稳固并扩大零食量贩店、电商平台、社交电商和直播带货、O2O及时零售等新兴渠道的市场规模，积极探索更多元的渠道发展模式，深化全渠道战略；运营力方面，建立人才梯队，加强成本控制、仓配物流能力、费用控制能力，通过管理升级与数字化赋能驱动全流程提效，提升运营效率。此外，公司推出2023-2025年股东分红回报规划，在满足一定条件下的情况下，公司将每年进行现金利润分配，并以现金形式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的30%。
    投资建议：公司坚持贯彻全渠道、多品类发展战略，老三样经营稳健、份额领先，新培育品类成效初显、增势良好，叠加渠道精细化、多元化管理升级，销售规模有望持续扩大，伴随着成本优化、运营效率提升等，公司业绩亦有望实现快速增长。预计2024-2026年公司营业收入分别为24.02/29.40/34.91亿元，同比增长30.0%/22.4%/18.7%，归母净利润4.06/5.00/5.97亿元，同比增长23.2%/23.2%/19.4%，对应EPS分别为4.35/5.36/6.40元，首次覆盖，给予“增持-A”评级。
    风险提示：食品质量及安全风险，市场需求疲软，新品销售不及预期，销售渠道管理风险，原材料价格波动风险等。

股权激励坚定长期信心，外延并购有望强化内核+增厚业绩

亚信安全(688225)
    投资要点
    事件：2024年4月27日，亚信安全发布2023年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入16.08亿元，同比减少6.56%，实现归母净利润-2.91亿元，同比减少395.56%；2024Q1，公司实现营收2.88亿元，同比增长22.05%，实现归母净利润-1.46亿元。
    竞争加剧致毛利率波动，标准化产品收入3年cagr达23.7%。报告期内，受外部环境不确定性、行业下游客户需求趋缓等因素的影响，2023年亚信安全实现营业收入16.08亿元，同比减少6.56%，综合毛利率为47.82%，较上年同期下降4.97个百分点，主要系解决方案类业务阶段性成本投入较高及云网虚拟化业务毛利下降所致；2023年公司实现归母净利润-2.91亿元，同比减少395.56%，主要系营业收入与毛利率同比小幅下降、研发费用增长较快、对外投资产生的公允价值变动收益同比降低所致。从产品分类来看，2023年公司的网络安全产品收入同比下降1.96%，网络安全服务业务收入同比增长20.46%，网络安全产品与网络安全服务基本保持平稳；云网虚拟化软件业务收入同比下降53.67%，因客户需求趋缓对公司营业收入表现产生一定影响。从业务形态分类来看，标准化产品、安全服务保持较快增长，2020年-2023年标准化产品收入复合增长率为23.7%，是公司营收增长、综合毛利率稳定的贡献主力，解决方案类收入阶段性放缓下降，公司产品业务结构进一步优化。
    网络安全领域持续领先，多领域技术实现自主知识产权。公司是中国网络安全软件领域的领跑者，在安全牛2023年发布的《第十版网络安全行业全景图》中公司入选其中的12大安全领域、60个细分领域，公司在安全牛第十版《中国网络安全企业100强》中，信创能力排名第二。报告期内，公司持续加大研发投入，重点推进“数据驱动，AI原生”战略，2023年公司研发费用为4.47亿元，同比增长38.54%，占营业收入27.78%。公司持续保持在云安全、身份安全、终端安全、安全管理、高级威胁治理、数据安全及工控安全等重要核心技术领域的投入，推动大模型在网络安全领域的技术创新和升级，在现代勒索攻击治理、XDRSaaS、大模型应用与安全管控、零信任、安全办公环境、安全数据中心等领域取得了自主知识产权的技术成果。
    拟现金收购亚信科技股权，业务协同+业绩增厚可期。根据公司2024年1月17日发布的公告称，公司拟通过全资子公司亚信津安、亚信成都与科海投资及后续引入的其他投资人（如有）共同出资设立境内SPV，并由境内SPV出资设立境外全资子公司作为收购主体以支付现金的方式购买交易对方持有的亚信科技19.236%或20.316%的股份，交易总对价为17.02亿港元或17.96亿港元。交易完成后，双方有望在电信运营商等多个关键信息基础设施行业实现协同发展，并在商机共享、交叉销售等方面开展合作，对上市公司业务拓展、提升持续经营能力具有积极作用。同时，本次交易完成后，亚信安全将成为亚信科技的控股股东，标的公司将纳入上市公司合并财务报表范围，2023年亚信科技实现扣非归母净利润7.51亿元，并购完成后有望增厚亚信安全业绩。
    AI有望释放云安全市场需求，股权激励坚定长期增长信心。从安全防御视角来看，AI大模型带来的安全产品形态的改变，产品能力与响应效率的提升将带来竞争格局的改善，同时，数据安全继续保持高热度，数据共享流通的安全成为焦点。随着AI和机器学习技术在云安全领域的应用更加深入，为了实现更高效的威胁检测与响应机制，云安全技术将向自动化方向演进，全面的云安全防护方案将成为主流。因此，云安全仍将是未来企业安全与风险管理支出中增长最快的领域之一，公司有望直接受益。4月27日，公司发布《2024年限制性股票激励计划（草案）》，拟向216名激励对象授予限制性股票总量1220万股，约占公告日总股本的3.05%，同时，公司制定了业绩考核目标作为归属条件之一，激励计划以2023年营收为基数24-26年3个会计年度营收的复合增速分别为目标值20%、触发值15%，彰显公司长期发展信心。
    投资建议：公司是中国网络安全软件领域的领跑者，作为“懂网、懂云”的安全公司，致力于护航产业互联网，成为在5G云网时代，守护云、网、边、端的安全智能平台企业。我们预测公司2024-2026年收入19.50/23.46/27.99亿元，同比增长21.3%/20.3%/19.3%，归母净利润分别为0.26/1.02/1.84亿元，同比增长108.8%/297.7%/80.6%，对应EPS为0.06/0.25/0.46元，PE为226.7/57.0/31.6，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期；业务拓展不及预期；市场竞争加剧等；业务并购不及预期。

23年顺利完成目标，24Q1开局表现靓丽

古井贡酒(000596)
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报，2023全年公司实现营业收入202.54亿元，同比+21.18%，实现归母净利润45.89亿元，同比+46.01%，实现扣非归母净利润44.95亿元，同比+46.59%。单季度来看，23Q4公司实现营业收入43.01亿元，同比+8.92%，实现归母净利润7.77亿元，同比+49.20%，实现扣非归母净利润7.52亿元，同比+53.98%。
    24Q1公司实现营收82.86亿元，同比+25.85%，实现归母净利润20.66亿元，同比+31.61%，实现扣非归母净利润20.50亿元，同比+32.67%。
    2024年目标：公司计划实现营业收入244.50亿元，同比增长20.72%；计划实现利润总额79.50亿元，同比增长25.55%。
    报表分析：23年年报表现较好，24Q1合同负债环比提升。23年现金回款207.97亿元，同比+19.88%，低于营收增速(+21.18%)，销售收现率103%，其中23Q4现金回款34.47亿元，同比+2.71%，低于营收增速（+8.92%）；23年合同负债为14.01亿元，同比+5.74亿元/环比-19.14亿元。24Q1现金收现约83.67亿元，同比+7.88%，低于营收增速（25.85%），销售收现率101%。合同负债约46.17亿元，同比-1.28亿元/环比+32.16亿元。
    投资要点
    收入分析：年份原浆系列维持高增，量价齐升带动业绩增长。23年公司实现营收202.54亿元，同比+21.18%（Q1：+24.83%、Q2：+26.78%、Q3：+23.39%、Q4：+8.92%）。量价拆分来看，公司23年白酒销量、吨价分别同比增长3.16%、17.75%。
    1）产品上，年份原浆系列维持高增。2023年年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他系列分别实现营收154.17亿元、20.16亿元、22.06亿元，同比分别+27.3%、+7.6%、+0.9%，我们预计主要系古8、古20持续放量增长、古16在宴席渠道迎来爆发式增长。量价拆分来看，公司年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他系列销量分别同比增速分别为+20.6%、-3.83%、-19.37%；对应吨价同比增速分别为+5.57%、+11.84%、+25.11%。
    2）区域上，省内省外增势强劲。2023年公司华北、华中、华南、国际分别实现营收18.43亿元、171.07亿元、12.83亿元、0.21亿元，同比分别+39.01%、+19.17%、+26.89%、-3.74%。国内国外持续招商，截止2023年年底，公司华北、华中、华南、国际经销商数量分别为1224、2803、593、21家，分别净增长92、82、63、5家，销售人员数量达3744人，同比增长662人。
    利润分析：产品结构升级，带动盈利能力提升。2023年公司实现归母净利润45.89亿元，同比增长46.01%（其中Q1：+42.87%；Q2：+47.52%；Q3：+46.78%；Q4：+49.20%）。
    1）23年公司毛利率为79.07%，同比提升1.9pct，毛利率提升主要系产品结构升级带动吨价提升所致。
    2）23年公司期间费用率为33.1%，同比下降0.8pct。其中销售费用率为26.8%，同比下降1.1pct；管理费用率为6.7%，同比下降0.2pct。综合来看，23年公司净利率为23.34%，同比提升3.88pct，单Q4净利率为18.96%，同比提升5.21pct。
    24Q1经营分析：24Q1公司实现营收82.86亿元，同比+25.85%。24Q1公司毛利率为80.3%，同比提升0.7pct。24Q1公司销售、管理费用率分别为27.18%、4.79%，分别同比-1.7pct、-0.7pct。综合来看，24Q1公司净利率为25.7%，同比提升1.4pct。24Q1合同负债约46.17亿元，同比-1.28亿元/环比+32.16亿元。
    24年展望：24Q1开局表现靓丽，争先进位“冲向300亿”：
    1）产品方面，春节受益于返乡热潮，100-300元大众价格带持续放量，古5动销表现亮眼，随着宴席场景回暖，古8、古16有望持续放量，Q1公司实现营收82.86亿元，同比+25.85%，顺利完成开门红；
    2）市场营销方面，公司坚定不移推进“战略5.0、运营五星级”方略，坚持高举高打，锚定“全国化、次高端”战略，持续深化“三通工程”，优化产品结构和客户结构；统筹推进国内国际两大市场，国内加速推进全国化进程，做强省内市场，提速省外市场，做精重点市场；继续坚持以古20为战略支点扩大次高端消费群体；
    3）24年目标：公司计划实现营业收入244.50亿元，同比增长20.72%；计划实现利润总额79.50亿元，同比增长25.55%。
    投资建议：公司23年顺利跨越双百亿目标后，将目标提升至300亿元。中长期来看，我们认为公司有望充分受益于安徽省内次高端价格产品延续较快增速以及省外市场持续扩容。综合来看，我们预计24-26年分别实现营收245.90、294.34、346.09亿元，同比增长21.4%、19.7%、17.6%，归母净利润58.51、73.18、89.70亿元，同比增长27.5%、25.1%、22.6%，对应EPS分别为11.07、13.84、16.97元、股，对应PE分别为25、20、16x，首次覆盖，给予“买入-B”建议。
    风险提示：省内市场不及预期风险；市场开拓风险；行业竞争加剧等。

2023年报点评：港口升级，利润增速大超营收增速

天津港(600717)
    事件
    近期，天津港发布2023年报。报告期内，实现营业总收入117亿，同比去年增加+8.2%；归母净利9.82亿，同比去年增长+32.6%；公司也发布2024年Q1季报，实现营业总收入27.9亿，同期增加+4.7%；归母净利3.1亿，同比增加+9.1%。
    2023年报，公司加权平均净资产收益率5.37%，拟每股派发现金红利0.102元（含税），按照3月23日披露时的收盘计算，股息率2.36%。
    点评
    天津港地处渤海湾西端，坐落于天津滨海新区。公司作为天津港装卸物流产业运营主体，是集货物装卸、港口物流及其它相关港口服务为一体的大型港口综合服务商。
    2023年公司完成货物吞吐量4.45亿吨，较同期增长0.44%，完成年度预算4.45亿吨的100%。其中：集装箱吞吐量2,002万TEU，较同期增0.98%，完成年度预算2,008万TEU的99.7%。公司还披露2024年预计完成货物吞吐量4.48亿吨，其中：集装箱吞吐量2066万TEU。
    公司业务结构中，装卸业务是公司的主要业务，报告期内，毛利率小幅提升到32%。围绕港口周边的物流、配套各类服务业等，形成一个共同整体。拆分看：营收前三和营收占比分别为：装卸66.8亿（57.1%）、销售31.9亿（27.3%）、港口物流业17.2亿（14.7%）；毛利金额前三和毛利贡献占比分别为：装卸21.4亿（67.5%）、港口物流7.0亿（22.1%）、港口服务业3.3亿（10.5%）。
    投资评级
    公司在持续推进一流绿色港口升级版建设之外，还积极与大股东协商，统筹码头装卸资源和港口生产服务，提升经营效益。例如第二集装箱码头和邮轮母港等多项优质资产，正在有序托管推进中。待整合后，必能带来新的利润增长空间。我们首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济不及预期；国际集装箱枢纽港地位的竞争风险；

首次覆盖报告：顺势转型，打造人工智能时代的“超级大模型”

昆仑万维(300418)
    凭借超前的战略眼光与坚定的长期投入，以“All in”AGI与AIGC作为长期发展策略。2023年4月，昆仑万维发布自研千亿级大语言模型「天工大模型」；8月，推出「天工AI搜索」，国内首个融入大模型技术能力的AI搜索产品；9月，在权威推理榜单Benchmark GSM8K测试中，「天工大模型」以80%的正确率脱颖而出，推理能力接近GPT-4；同月，全球知名AI学者颜水成加入昆仑万维，担任天工智能联席CEO及2050全球研究院院长；10月，昆仑万维开源百亿级大语言模型“天工Skywork-13B”系列。2024年2月6日，昆仑万维又一次升级发布新版MoE大语言模型「天工2.0」及「天工AI」智能助手，这也是国内首个搭载MoE架构并面向全体C端用户免费开放的千亿级参数大语言模型的AI应用。4月17日，昆仑万维「天工3.0」基座大模型和「天工SkyMusic」音乐大模型正式开启公测。
    「天工3.0」拥有4000亿参数，超越了3140亿参数的Grok-1，是目前全球模型参数最大、性能最强的开源MoE模型之一。「天工3.0」的逻辑推理能力、语义理解能力、应对复杂需求能力、内容创作能力全面升级，数学/推理/代码/文创能力提升超过30%，并新增了多轮搜索与综合工具调用、图表绘制、研究模式、增强模式、改图扩图等多项AI能力。强大的模型技术实力赋予「天工3.0」优秀的性能表现。在MMBench等多项权威多模态测评结果中，「天工3.0」超越GPT-4V，全球领先。
    公司已围绕「天工」系列大模型建起AI搜索、AI音乐、AI视频、AI社交、AI游戏等AI业务矩阵。2023年8月，昆仑万维推出国内首款搭载大模型能力的AI搜索产品“天工AI搜索”，该业务亦是公司2024年有望大力投入的板块之一。其具备：信息来源功能、时效性强、可以追问等特点和功能。此外，天工AI搜索可以生成图文并茂的答案，亦可以提供音频答案，有助于增强用户的答案满意度。天工AI搜索-在第三方AI搜索引擎排行榜上排名9-12名浮动，3月访问量143w，增长52%，结合市场环境我们预计天工AI搜索的访问量有望继续增长。
    公司传统业务持续稳健增长，利润表现可观。2023年公司实现营业收入49.2亿元，同比增长3.8%，归母净利润12.6亿元，同比增长9.15%。其中广告、搜索、社交网络-海外、游戏、社交网络-国内分别实现营收16.5/11.4/9.7/5.3/4.8亿元，占收比分别为33.63%/23.25%/19.81%/10.87%/9.70%。Opera：业务涵盖广告、搜索、内容分发、元宇宙等多个领域，旗下产品主要包括Opera系列浏览器、新闻聚合平台Opera News；2023年，Opera发布最新版OperaOne浏览器，内置可联网的AI与相应的模块化设计，进一步提升用户体验。Star Group：主营产品StarMaker已经成为拥有包括在线K歌、语音房、直播、休闲游戏等在内的多种在线娱乐场景的综合性音乐社交软件，用户基础广泛，遍布东南亚、中东、欧美、美洲等多个地区。Ark Games：公司旗下集游戏研发、发行、运营于一体的全球移动游戏平台，旗下《圣境之塔》等老游戏持续贡献流水。闲徕互娱：深耕地域棋牌、麻将游戏市场，业务护城河较高，房卡模式持续创收。
    盈利预测与投资评级：公司已于2024年3月公告限制性股票激励草案，为激励AI核心技术人员，拟向激励对象授予6246万股限制性股票，约占总股本5.1409%，每股19.63元锁定员工激励定增价格，业绩考核目标为2024-2026年实现营收不低于55/60/65亿元。考虑到公司积极搭建研发人才梯队，坚定且专注投入AI领域，研发费用有望进一步加大，短期内或暂时对公司归母净利润带来一定的增长压力。我们预计公司2024-2026年营业总收入为55.12/60.29/65.44亿元，同比增长12.1%/9.4%/8.5%，归母净利润为8.53/9.98/10.34亿元，同比增长-32.2%/17.0%/3.6%。根据分部估值市值加总得2024年公司市值为660亿元，对应目标价54.31元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险因素：行业政策风险，AIGC发展不及预期，模型开发进度不及预期，市场推广效果不达预期。

新能源延续高成长，利润率持续改善

中国能建(601868)
    事件：
    公司披露2024年一季报，24Q1公司收入974亿元，yoy+10%，归母净利15亿元，yoy+32%，扣非归母净利11亿元，yoy+10%。非经常性损益较多主要系非流动资产处置收益同比增加较多。24Q1公司新签合同额3,678亿元，yoy+24%。
    新能源与综合智慧能源收入及投入延续高增，毛利率延续改善24Q1新能源与综合智慧能源收入296.1亿元，yoy+34.5%，占公司总收入的30.4%（vs23fy收入占比29.4%）；投资47亿元，yoy+60.4%。新能源与综合智慧能源业务收入及投入延续高速增长。24Q1毛利率10.7%，yoy+0.6pct。费用率小幅上行，24Q1期间费用率yoy+0.2pct至7.3%，销售/管理/研发/财务费用率分别yoy+0.0/-0.1/+0.2/+0.1pct至0.5%/3.8%/1.7%/1.4%。信用减值损失、投资收益影响增加（占收入比例分别yoy+0.4/+0.3pct至0.3%/0.2%）。24Q1归母净利率1.5%，yoy+0.3pct；扣非归母净利率1.1%，同比基本持平。
    合同资产增长较快，投资活动现金流净流出增加较多
    24Q1公司资产负债率76.6%，yoy+1.3pct；有息负债比率41.4%，yoy+2.0pct。两金周转延续近期承压态势，24Q1两金周转天数278天，yoy+19天。24Q1经营性现金流同比多流出7亿元至净流出162亿元，投资性现金流同比多流出152亿元至净流出208亿元。
    工程建设新签稳步增长，海内外同步快增
    24Q1新签分业务，勘测设计及咨询/工程建设/工业制造新签合同额分别为46/3,152/452亿元，yoy-4.3%/+10.4%/+582.5%。其中，新能源及综合智慧能源业务新签合同额1,400亿元，yoy+1.7%。分地区，24Q1境内/境外新签合同额分别为2,759/918亿元，yoy+25.0%/19.4%，其中境外“一带一路”共建国家新签合同额yoy+25.1%。
    再造一个高质量发展的新能建前景可期，给予“买入”评级
    公司“十四五”规划目标到2025年，指标翻一番，再造一个高质量发展的新能建。新能源、新基建、新产业为核心的“三新”能建前景值得期待。我们预计公司2024-2026年收入4,476/4,957/5,480亿元，yoy+10%/11%/11%，归母净利分别为89/98/111亿元，yoy+11%/11%/12%。给予公司2024年14倍PE，目标价2.97元，给予“买入”评级。
    风险提示：公司战略执行效果低于预期、电力及基建投资弱于预期、减值风险、政策风险。
   

主业稳健增长，关注新业务进展

宗申动力(001696)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季报，24Q1营收23.30亿元，同比+8.97%；归母净利润1.20亿元，同比+8.00%，利润增幅较小主要系美元汇率波动影响，导致当期交割远期结售汇产生收益减少所致。24Q1扣非净利润1.18亿元，同比增长11.24%，业绩稳健增长。
    精细化管理见成效，期间费用率降幅明显。24Q1公司毛利率13.5%，同比微降0.6个百分点；净利率5.6%，同比上升0.1个百分点，主要系美元升值导致汇兑收益增加所致。24Q1期间费用率7.75%，同比下降1.15个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.07%、2.23%、2.88%、0.57%，同比-0.20/-0.05/-0.29/-0.61个百分点。
    摩发、通机产品品类不断丰富。在摩发市场，公司抓住消费升级的机遇，加强技术创新和产品升级，推出多个高端、大排量动力产品，不断丰富摩托车发动机产品品类；此外公司持续加大在智能制造领域的投入，目前已改建完成2条智能化生产线，生产效率进一步提升。在通机领域，公司在完善汽油机、发电机、农园林机械等传统产品之余；推出24V直流发电机、植保无人机充电发电机及个性化农机等一系列创新产品，满足用户不断升级的需求。
    乘低空经济东风，航发业务有望成为第二增长曲线。近年来公司航发子公司在航空活塞发动机领域深耕细作，在研发创新方面取得了一系列的荣誉和成绩。目前，宗申航发已形成以200HP以下航空活塞发动机为主的产品线，已构建了五大基础产品平台，推出20余款衍生产品以及螺旋桨产品，涵盖无人机及轻型通航飞机市场。
    顺应发展趋势，积极布局新能源领域。面对“双碳”领域的发展机遇，公司在传统主业之外积极布局新能源市场，构建新能源动力系统和储能两大产品领域。目前公司新能源领域产品已覆盖电力系统业务（动力电池、电机、电控）、储能业务（便携式储能、家庭储能、工商业储能）、氢能源业务（30kW及以下氢燃料电池系统）三大业务领域。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.3、7.2、8.2亿元，对应EPS分别为0.55、0.62、0.71元，对应当前股价PE分别为21、19、16倍，未来三年归母净利润复合增速为31.2%，给予公司2024年26倍目标PE，对应目标价14.3元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：终端市场需求波动风险、海外市场风险、新业务拓展或不及预期。

县域金融和零售金融成效明显，业绩保持较好增长

长沙银行(601577)
    核心观点
    县域金融和零售金融空间广阔，业绩实现较好增长。公司在不断巩固政务金融优势的同时，持续深化县域金融和零售金融战略，打造新的增长引擎，2024年3月末公司总资产达1.06亿元。2022年公司将县域金融战略确立为全行发展“一号工程”，湖南全省71%的常住人口在县域，2022年县域GDP占全省经济总量的55.6%，县域金融空间广阔。同时，长沙地区的经济活力强，公司零售金融转型成效明显。2023年营收248亿元（YoY,+8.5%），归母净利润75亿元（YoY,+9.6%），2024年一季度营收66亿元（YoY,+7.9%），归母净利润21亿元（YoY,+5.8%），业绩实现较好增长。
    公司净息差管控较好，一季度净利息收入增速虽有放缓但仍维持正增长。2023年公司净利息收入同比增长11.5%，2024年一季度增速降至3.9%。由于规模增速稳定，我们判断可能是净息差同比降幅略有扩大。公司披露的2023年净息差为2.31%，同比仅收窄10bps。主要是公司存款成本管控成效明显，2023年存款成本2.02%，同比下降10bps，带来计息负债成本率同比下行8bps至2.20%。资产端，生息资产收益率同比下降17bps至4.63%，主要受LPR下行以及新发放贷款收益率下降，公司贷款收益率同比下降25bps至5.76%。公司存贷款利率表现较好，这也彰显了较强的客户粘性。
    规模增长稳健，个人贷款增速放缓，对公贷款增长强劲；2023年末和2024年3月末末总资产同比分别增长12.7%和11.2%，贷款总额同比分别增长14.6%和14.3%，规模增速平稳。结构上，对公贷款同比增长20.5%，个人贷款小幅增长7.4%，主要是信用卡贷款和个人经营性贷款较年初分别下降了0.5%和6.1%，按揭贷款也仅小幅增长4.0%，但个人消费贷款大幅增长21.6%。
    一季度营收维持较好增长主要是其他非息收入实现高增。2024年一季度非息收入同比增长22.9%。其中一季度手续费及佣金净收入同比下降25.0%，但受益于债券利率下行等因素，公司其他非息收入同比大增60%。一季度公司非息收入占营收比重为23.7%，较2023年全年提升了4.4个百分点。
    不良率稳定，拨备覆盖率保持在较高水平。2023年末不良率1.15%，2024年3月末持平，测算的2023年不良贷款生成率1.55%，保持稳定。拨备计提力度充分，2023年末拨备覆盖率314%，2024年3月末维持在313%。
    投资建议：综合绝对估值和相对估值，对应的2024年公司合理股价在10.1~11.7元，对应PB为0.61~0.70x，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。

新能源装备综合经营，业务多点开花

明阳智能(601615)
    投资要点
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营业收入278.59亿元，同比下滑9.39%，归母净利润3.72亿元，同比下滑89.19%，扣非后归母净利润为2.06亿元，同比下滑93.36%。2024Q1，公司实现营业收入50.75亿元，同比增长84.6%，归母净利润3.04亿元，扣非后归母净利润为2.91亿元。
    海陆并进，引领风电新技术。公司是国内风电整机龙头企业，产品种类丰富，包括单机功率覆盖1.5-11MW系列陆上型风机和单机功率覆盖5.5-22MW系列海上型风机。2023年，公司实现风机对外销售9.69GW，同比增长32.66%；对应实现风机及相关配件销售235.17亿元，同比增长3.11%；风机及相关配件销售毛利率6.35%，同比降低11.42个百分点。公司是国内风机大型化的引领者，明阳智能MySE18.X-20MW海上风机因其卓越的性能和技术创新，获评“全球最佳海上风电机组”金奖。该风电机组是目前全球已下线单机容量最大、风轮直径最大的海上机组，并得到国家能源局的认可，成功入选《2023年度能源行业十大科技创新成果》。公司海上风机装机容量保持行业领先，根据WoodMackenzie统计，2023年公司以1.8GW的订单量位列年度海上风电新签订单量之首。
    发电项目运营和滚动开发，增厚公司盈利水平。2023年报，公司在运营的新能源电站装机容量2.56GW，同比增长70.47%；在建装机容量3.30GW，同比下降3.49%。新能源电站共实现发电量40.16亿千瓦时，同比增长40.46%，电站运营收入14.99亿元，同比增长12.24%；毛利率为63.00%，同比增加3.12pct，在运营电站平均发电小时数1,568小时。同时，公司电站滚动开发实现营业收入20.8亿元，毛利率30.97%，同比增加8.83pct，盈利能力远高于整机，该业务极大增厚公司利润。发行基础设施公募REITs是公司实现新能源电站“滚动开发”的重要模式，通过产业与资本双轮驱动，提升公司资产运营模式及商业模式，进一步打造全球领先的智慧能源产业集团，实现能源绿色、普惠和智慧化。
    立足风能，积极推进光储氢发展。报告期内，公司以智慧能源应用场景创造牵引需求，推动新能源技术高端化、产业生态化、应用场景化，探索以新能源为主体的新型电力系统应用场景和实现路径，形成新能源整体解决方案。通过持续加大对光伏产业、储能产业和氢能产业的投入，以实现平衡可再生能源的间歇性和不稳定性，从而提高能源整体利用效率和电网的稳定性。随着公司风光储氢一体化布局的持续完善，通过技术和商业模式的创新，结合风光储氢整体电站的设计理念和实施能力，实现风光储氢协同效应，逐步达成风光两翼一体化布局的产业集团宏伟蓝图。
    投资建议：公司是国内风电龙头企业，海陆并进，引领行业发展，电站滚动开发模式增厚公司利润，公司还同步开发了光储氢系列产品打造了新的潜在增长极，我们预测公司2024-26年的归母净利润分别为24.12、31.08和37.98亿元，对应EPS为1.06、1.37和1.67元，PE为9、7、6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1、行业装机低于预期。2、新品研发低于预期。3、行业竞争加剧。

公司事件点评报告：2023年锡金属产量实现大幅增长，看好锡价中枢上移

华锡有色(600301)
    事件
    华锡有色发布2023年年报及2024年一季报：2023年公司营业收入为29.24亿元，同比+5.66%；归母净利润为3.14亿元，同比+43.39%；扣除非经常性损益后的归母净利润为3.21亿元，同比+5802.55%。
    2024年一季度公司营业收入为9.64亿元，同比+61.61%，环比+0.65%；归母净利润为1.25亿元，同比+81.06%，环比+53.04%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.25亿元，同比+52.63%，环比+54.68%。
    投资要点
    2023年公司锡金属产量大幅增长，2024年一季度锡价回升
    量：2023年锡金属产量同比大幅增长。锡产品方面，实现锡精矿产量6500.19吨，同比+22.91%，锡锭产量7195.86吨，同比+55.16%；锌产品方面，实现锌精矿产量35900.09吨，同比+32.69%，锌锭产量26570.19吨，同比+49.04%；铅锑产品方面，实现铅锑精矿14123.23吨，同比+22.69%。
    价格：2024年一季度锡价、锑价同比及环比均实现增长。1）锡价方面，2023年中国长江有色市场1#锡均价为21.23万元/吨，同比-14.90%，2024年Q1锡均价为21.71万元/吨，同比+3.92%，环比+3.67%；2）锑价方面，据百川盈孚，2023年锑锭均价为8.03万元/吨，同比+3.34%，2024年Q1锑锭均价为8.87万元/吨，同比+9.69%，环比+9.66%。
    毛利：2023年锡锭、铅锑精矿业务毛利率同比实现增长。2023年公司锡锭业务毛利率39.57%，同比+1.80pct，锌锭业务毛利率17.42%，同比-14.02pct，铅锑精矿业务毛利率70.74%。同比+3.48pct。
    公司资源储量丰富，产品产量提升可期
    在产矿山资源储量丰富，勘探中矿山远期增储潜力大。公司在产矿山为铜坑矿、高峰矿两座矿山。1）铜坑矿：原生锡矿中锡品位为0.43%，对应锡金属储量30920.26吨，可产锡金属5329吨/年；锌品位为2.49%，对应锌金属储量132699.13吨，可产锌金属22958吨/年；铅品位为0.63%，可产铅金属2298吨/年；锑品位为0.26%，可产锑金属2837吨/年。砂锡矿中锡品位为0.33%，对应锡金属储量为10152吨。2）高峰矿：锡品位为1.62%，对应锡金属储量138361.47吨，可产锡金属4451.31吨/年；铅品位为1.85%，对应铅金属储量157757.24吨，可产铅金属7673.06吨/年；锌品位为6.26%，对应锌金属储量为526022.20吨，可产锌金属26936.41吨/年；锑品位1.64%，对应锑金属储量为142295.87吨，可产锑金属6586.70吨/年；银品位74.43g/t，对应银金属储量为639.88吨，可产银金属8.5吨/年。
    此外，在勘探矿山中，公司拥有大厂矿田铜坑矿、大厂矿田羊角尖区锌铜矿、大厂矿田翁罗-贯洞区锌铅矿、龙口铅锌矿及冷水塘锌矿的探矿权，远期增储潜力大。
    2024年公司重点推进铜坑矿区锡锌矿矿产资源开发项目、高峰105号矿体扩产扩能项目、铜坑矿绿色智能矿山建设项目（一期）、高峰矿绿色智能矿山建设项目（一期）等，公司产品产量有望进一步提升。
    缅甸锡矿停产持续，加剧供应紧缺预期
    缅甸锡矿供应干扰持续，锡价短期内或偏强运行。据SMM，近期佤邦工业矿产管理局就矿区问题发布两个通知，即着重强调曼相地区各个矿硐需要严格遵守佤邦中央经济计划委员会对于停工、停产相关文件在规定，如果违反规定，将追究法律责任。因此目前来看，锡矿供应预期扰动仍存。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年营业收入分别为37.42、38.75、40.10亿元，归母净利润分别为5.82、6.27、6.73亿元，当前股价对应PE分别为18.8、17.4、16.2倍。
    考虑到锡价有望持续高位运行，公司锡产量有望迎来提升，我们首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    1）公司产能释放不及预期；2）金属价格下跌风险；3）下游需求不及预期等。

中小盘首次覆盖报告：深耕户外历浮沉，坚定转型焕新颜

三夫户外(002780)
    深耕户外二十余载历浮沉，坚定品牌运营转型焕新颜
    公司是深耕户外行业二十余载的国内户外零售龙头，2015年在中小板上市，2019年以来受户外零售市场低迷、始祖鸟销售权限受限等影响而连续四年亏损，2021年开始从户外渠道零售向户外品牌运营转型，2023年转型初见成效，实现扭亏为盈。在国内户外行业二次崛起、品牌化和高端化趋势延续的背景下，自有品牌X-BIONIC有望通过门店、经销、抖音等全渠道渗透保障业绩高增长，并通过KOL种草、顶尖商学院合作等多方式破圈打开成长天花板。此外，合资品牌攀山鼠符合山系流行趋势，独代品牌CRISPI主打舒适零磨合并拓展都市功能品类、Houdini主打时尚环保并独立开店，均有望贡献业绩新增量。我们预计2024-2026年公司营业收入为11.1/14.2/17.5亿元，归母净利润为0.6/0.9/1.6亿元，当前股价对应PE为31.1/19.3/11.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    X-BIONIC对标始祖鸟，好基因+好运营助力运动黑科技品牌持续高增长
    始祖鸟的成功经验可总结为好基因+好运营，而X-BIONIC自带高端户外“好基因”，并在产品、渠道、营销等方面全力推动品牌化运营。品牌基因方面，X-BIONIC拥有排汗控温技术、滑雪场景加持以及深厚历史底蕴。品牌运营方面，产品端与顶尖面料商合作开发中外层产品，2023H1中外层产品营收占比已达60%；渠道端在SKP、万象城等顶级商圈开设10家单品牌店，在大型滑雪场开设12家滑雪店，在西安和锦州开拓两家经销商并跟其他经销商持续接洽；营销端通过KOL种草、明星代言、顶尖商学院合作等方式在商学院圈和时尚圈逐步破圈。未来，随着门店数量增长、经销渠道拓展及抖音渠道放量，X-BIONIC有望持续高增长。
    攀山鼠+CRISPI+Houdini齐发力，细分领域户外顶级品牌贡献新增长点
    公司主打的攀山鼠、CRISPI和Houdini均是户外顶级品牌，有望贡献新增长点。攀山鼠是瑞典山系经典户外品牌，有望借助山系流行趋势持续扩大销售规模；CRISPI是意大利手工匠心传承品牌，受益于品牌专区的持续开设；Houdini是北欧户外美学品牌，受益于单品牌店、三夫综合店以及经销渠道的持续开拓。
    风险提示：宏观经济波动风险；品牌运营不及预期风险；存货跌价风险。

智能传感，智控未来

奥迪威(832491)
    投资要点
    精密智能超声波传感器供应商：公司是一家智能传感器和执行器及相关应用的高新技术企业，主要产品包括括测距传感器、流量传感器、压触传感器及执行器、雾化换能器及模组、报警发声器等。公司以自主研发和生产的换能芯片为基础，产品广泛应用于汽车电子、智能仪表、智能家居、安防和消费电子等领域。与同行业公司相比，公司毛利率和净利率逐步提升。2023年，公司逐步修复传感器业务，营收为4.67亿元，同比+23.6%，归母净利润为0.77亿元，同比+45.3%。2024年一季度公司经营稳健，实现营业收入1.24亿元，同比增加23.4%；归母净利润0.20亿元，同比增加13.0%。
    传感器市场赛道广阔，国内厂商奋起直追：
    1）中国传感器市场发展空间大。据中国信通院数据，2023年中国智能传感器市场规模增至1429.6亿元，2024年有望增至1643.1亿元。中国传感器在全球市场的占有率低，国际领先的电子零部件巨头多为外资企业，部分国内企业跻身超声波传感器国际Tier1厂商。
    2）从引进仿制到设计创新，进一步挖掘中高端传感器市场。我国的传感器起步相对较晚，在高端传感器方面的发展落后。未来传感器向高性能、微型化、低功耗、集成化、智能化发展。
    内外兼修，下游应用市场颇具爆发潜力：
    1）研发、质控双管齐下。截至2023年12月31日，公司拥有专利286项，其中发明专利57项，具有换能芯片、传感器、执行器及相关模组的自主知识产权。公司人才储备丰富、学科覆盖度高，研发能力突出，产品质量控制体系完备。
    2）下游应用全面推进，颇具爆发潜力。公司积极布局机器人、工业柔性生产、低空经济、压触传感器领域，自主产研产品行业领先，应用面广，爆发潜力高。
    盈利预测与投资评级：我们预计奥迪威2024-2026年营业收入达到5.70/6.91/8.37亿元，同比增速分别为22.0%/21.3%/21.1%；预计归母净利润分别为0.94/1.14/1.41亿元，EPS分别为0.66/0.81/1.00元。按2024年5月6日收盘价，奥迪威股价对应2024-2026年PE分别为22.59/18.51/14.94倍，明显低于可比公司均值。且公司受益下游的汽车电子、智能仪表、工业控制领域的高景气度，业绩有望高速增长，基于此，我们首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：质量控制风险、产品出口及外汇政策变动风险、存货跌价、毛利率波动风险

智能电网全能选手，有望受益于电网智能化+配电自动化行业趋势

东方电子(000682)
    前公司实控人为烟台市国资委；旗下多家子公司聚焦智能电网领域。
    业绩层面，公司自2007年起已连续17年实现营业收入、归母净利润双增长，2023年实现营收64.78亿元，yoy+18.64%；实现归母净利润5.41亿元，yoy+23.46%。
    主营业务：形成智能电网“源网荷储”各环节完整产业链布局
    公司主营业务包括调度及云化、输变电自动化、智能配用电、综合能源及虚拟电厂、新能源及储能、工业互联网及智能制造六大业务方向，在电力行业源-网-荷-储等各个环节形成了完整的产业链布局。其中23年智能配用电、调度及云化、输变电自动化营收占比分别为57.02%/17.01%/9.62%。
    投资亮点：电网智能化、配电网自动化投资有望迎来新一轮增长周期行业层面，我们预计电网智能化、配网自动化有望成为下一轮电网投资重点。2023-2024年，我国多部门发布智能电网、配电网智能化相关政策，叠加可再生能源发电、电动汽车等的大量接入，新型电力系统背景下我国存在电网智能化及配电网自动化的升级需求。
    公司层面，我们预计公司以下相关业务将有望受益：1）智能电网全覆盖：运用数字信息技术，实现源网荷储融合互动，助力新型电力系统建设；2）配电：产业链全面，涵盖行业进入壁垒较高的配网主站、配电终端、故障指示器、自动化测试设备等，并在东南亚、中东等海外市场取得突破；3）用电：主要产品包括电能量采集及管理一体化系统解决方案、虚拟电厂等。
    盈利预测与估值：
    公司智能电网产品体系齐全、智能配用电业务收入占比高、海外市场取得有效突破，我们预计公司有望受益于配网投资加速（尤其是配网自动化）、电网数字化转型加快、虚拟电厂等新业务起量。我们预计公司24-26年营收分别达79.34/98.21/122.16亿元，归母净利润分别为7.05/8.82/10.82亿元，yoy+30.3%/25.0%/22.7%。
    我们选取与公司业务具备相似性的国电南瑞、许继电气、南网科技作为可比公司，根据WIND一致预期，可比公司2024年平均PE28.1X，考虑公司配用电业务有望深度受益于配网建设提速，我们给予公司24年28.1X估值，目标价14.91元，给予“买入”评级
    风险提示：电网投资力度不及预期；新能源应用放缓，导致配网自动化、电网智能化推行进度受影响；市场竞争风险；境外业务经营风险；文中测算具有一定的主观性，仅供参考。

订阅转型致短期业绩承压，业务价值量稳定提升

福昕软件(688095)
    事件:
    福昕软件发布2023年年报及2024年一季报：2023年，公司实现营业收入6.11亿元，同比增长5.33%；归母净利润-0.91亿元，上年同期为-0.02亿元。2024Q1，公司实现营业收入1.69元，同比增长16.87%；归母净利润-1061万元，上年同期为-1134万元。
    投资要点:
    收入增速放缓，亏损小幅扩大。2023年，公司营业收入同比增长5.33%（YoY-1.83pct），剔除外币汇率波动后增长0.66%（YoY-4.45pct），主因永久授权收入下降，同时核心产品PDF编辑器订阅定价低于永久授权。毛利率维持高位，同比下滑0.54pct至94.79%。销售/管理/研发费用率分别同比提高5.93pct/3.65pct/4.49pct至55.64%/22.65%/36.75%，相关人员投入顺应业务发展而有所提高。最终归母净利润为-0.91亿元，亏损相比上年同期-0.02亿元小幅扩大。经营性现金流为-0.38亿元，上年同期为0.58亿元，主因本期支付的职工薪酬及其他付现费用增加。
    订阅转型加速推进，业务价值量稳定提升。订阅转型短期会带来表观收入增速放缓的负向影响，但随着过程中整体业务价值量稳定提升，正向财务贡献有望长周期释放。2023年，公司订阅收入占比达到35.36%（YoY+14.36pct），其中欧美市场订阅收入增幅超过80%；ARR达到2.50亿元（YoY+80.60%），合同负债金额为1.61亿元（YoY+71.30%），核心产品订阅续费率保持90%以上高位。
    渠道转型深化，欧洲与中国区渠道扩张显著。2023年，公司渠道收入占比达到34.01%（YoY+5.01pct），收入同比增长22.39%，增长受到全球PC出货量下降制约；核心PC渠道商（Dell）收入同比持平。分区域看：北美地区是公司的主要市场，收入基数高，本年度渠道收入增长8.55%；欧洲和中国地区渠道收入分别同比增长59.53%/45.45%。
    AI功能迭代，长期有望提高产品附加值。2023年，公司核心产品PDF编辑器的海外版已全产品形态（包括Editor PC端、移动端和云端）集成GPT3.5，能够实现文档总结、内容改写等功能，且能够基于SmartPDF Commands实现以自然语言来进行常规操作。
    2024Q1双转型战略初显成效。公司实现收入1.69亿元（YoY+16.87%，CC+13.14%），其中订阅收入同比增长73.30%，占比提高至44.07%。季度新增ARR为0.31亿元（YoY+41.00%），总ARR达到2.81亿元（YoY+75.20%）；渠道收入同比增长49.01%，占比提高至37.44%。AI功能方面，公司于2024年1月与Dell签署软件代理协议，为其用户提供集成AI能力的FoxitPDFEditor。
    公司拟取得福昕鲲鹏控制权并实现并表。公司拟使用0.9亿元超募资金收购福昕鲲鹏（北京）信息科技有限公司38.27%的股权；收购完成后，公司共持有73.24%的股权，福昕鲲鹏纳入公司合并报表范围。
    盈利预测和投资评级公司持续深化订阅转型，短期表观业绩承压，但综合业务价值量稳定提升，增长确定性高；AI功能迭代进一步助推订阅转化并提高客户粘性。同时，随渠道转型推进，分销体系成
    熟，有望提高投入产出比。综上，我们预计公司2024/2025/2026营业收入为7.01/8.22/10.18亿元，归母净利润为-0.35/0.11/0.55亿元，对应P/S为8/7/6x；首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示订阅转型进度不及预期；PC市场回暖不及预期；生成式AI技术发展不及预期；竞争格局恶化风险；地缘政治风险。
   

2023年报&2024年一季报点评：军工电子信息化升级全面带动需求增长

振华风光(688439)
    【投资要点】
    振华风光核心产品立足信号链及电源管理器两大类别。主要应用于航空、航天、兵器、船舶、电子、核工业等高精尖领域，为机载、弹载、舰载、箭载、车载等领域的武器装备提供配套。
    2023年营收及利润同比出现大幅增长。2023年全年营收12.97亿，同比增长66.54%，2024年一季度营收3.48亿，同比增长7.63%。2023年全年归母净利润6.1亿，同比增长101.51%，2024年一季度归母净利润1.39亿，同比增长8.57%。2023年全年扣非归母净利润5.87亿，同比增长100.84%，2024年一季度扣非归母净利润1.34亿，同比增长4.71%。
    2023年毛利略降但费用率改善明显：2023年公司毛利率为74.5%，同比变化-2.89pct，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为3.61%、18.93%、-3.26%、11.8%，同比变化为-1.86pct、-2.94pct、-3.76pct、+0.49pct。
    产品研发在多个市场实现突破。振华风光围绕国企深化改革“两个核心”，提升核心竞争力，全面构建全新产品体系，力争在此前五大门类产品上，向射频微波、时钟电路、隔离器等新领域产品实现突破；振华风光增大投入，总计推出近百款新品；加强测试平台建设，开拓了3.125Gbps的高速逻辑电平测试、100ps时间参数测量能力，完成2Gbit大容量存储器、高速高精度等产品的测试；振华风光整合系统封装三维多基板堆叠封装技术、2.5D硅转接板设计技术、chiplet芯粒异构集成等关键技术，提升用户提供整体解决方案能力。
    生产效率得到进一步增强：振华风光完成封测一期全部建设项目，实现产线全面投产，封装种类覆盖SOP、QFN、QFP、BGA等十余种类型共百余种品种，最终引出端数达2000PIN，最高工作频率实现40GHz，具备高密度、高可靠的单芯片封装，多芯片叠层封装和SiP系统级封装能力，整体产能和封测技术平台迈向新高；振华风光完成MES系统（生产执行系统）建设项目验收，生产效率不断提升，合同交期大幅度优化。
    品牌和客户优势继续凸显：振华风光年报披露报告期内新增客户60余家，巩固了客户资源。关注核心客户需求和技术发展变化，通过收集研究和科学论证，全面新增MCU、存储器、隔离器、时钟电路、传感器信号调理、射频微波、抗辐照等产品门类，打造整合研发中心的人才优势，研发生态更加高效，市场占有率稳步提高。
    【投资建议】
    振华风光主要产品包括信号链产品及电源管理器，产品型号达160余款，广泛应用于机载、弹载、舰载、箭载、车载等多个领域的武器装备中，可满足全温区、长寿命、耐腐蚀、抗辐照、抗冲击等高可靠要求。
    振华风光产品作为配套器件应用于多个型号装备中，并亮相于70周年国庆阅兵的多个方阵。近5年来，振华风光承担累计上百项纵向项目的研制任务，涵盖各军兵种，参与了载人航天、北斗卫星导航、长征系列运载火箭、新一代战机等国家重大工程的相关配套产品研制，为集成电路国产化做出了贡献。
    振华风光客户遍布华东、华北、西南、西北等多个区域，涉及航空、航天、兵器、船舶、电子、核工业等各领域，现有客户400余家，包括中航工业集团、航天科技集团、航天科工集团、航发集团、兵器集团、中国电科集团、兵装集团、中船重工集团、中核集团等军工集团的下属单位和科研院所。
    先后被各大军工集团及其下属单位认定为“航天产品用电子元器件定点供应单位”、“中国航天元器件合格供应商”、“中航工业集团西安航空计算技术研究所优秀供应商”、“客户A6金牌供应商”、“中国航天电子技术研究院优秀供应商”，多次受到中国载人航天工程办公室、各大军工集团的下属单位和科研院所的表彰嘉奖。振华风光与各大军工集团及科研院所合作40余年，建立了良好、稳定的合作关系。
    给予“增持”评级，基于公司向射频微波、时钟电路、隔离器等新领域产品实现突破，我们预测公司2024/2025/2026年的营业收入分别至18.2/24.5/31.9亿元，预测公司2024/2025/2026年归母净利润分别至8.59/11.35/14.41亿元，对应EPS分别为4.3/5.68/7.21元，对应PE分别为16.06/12.16/9.58倍。
    【风险提示】
    国防军工需求不及预期风险
    行业竞争加剧影响毛利风险

内外销业务并重，收入结构持续优化

永艺股份(603600)
    主要观点：
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告
    公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告，2023年/2023Q4/2024Q1分别实现营业收入35.38/10.38/8.57亿元，同比-12.75%/+19.70%/+22.96%；分别实现归母净利润2.98/0.87/0.43亿元，同比-11.14%/+72.39%/-17.47%；分别实现扣非归母净利润2.09/0.14/0.43亿元，同比-13.82%/-72.00%/+21.60%。2023年全年业绩下滑主要系渠道去库存对出口企业订单形成压力，但随着欧美渠道商2023年下半年库存压力消减，中国办公椅和沙发出口呈现明显回升态势，公司销售收入也呈现逐季度回升的积极态势。
    发力内销、品牌、线上业务，收入结构持续优化
    分产品看，2023年办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅及其他业务分别实现营业收入25.58/5.37/2.37/0.29/1.66亿元，同比-7.86%/-34.36%/-32.23%/-17.97%/+196.12%，毛利率分别为25.29%/15.53%/14.86%/30.21%/18.64%，同比+4.05/+1.45/-0.88/+4.04/+3.16pcts。分销售模式看，2023年线上销售/线下销售分别实现营业收入4.43/30.83亿元，同比+55.57%/-17.78%，毛利率分别为39.97%/20.37%，同比+5.83/+2.22pcts。分地区看，2023年外销/内销分别实现营业收入26.35/8.92亿元，同比-17.88%/+7.91%，毛利率分别为22.79%/22.95%，同比+3.79/+2.59pcts。2023年，公司内销/品牌/线上业务收入占整体收入比重分别为25%/20%/13%，分别+5/+9/+6pcts，业务结构积极变化。
    内外因共同推动毛利率提升，发力品牌&线上推动销售费用率提升
    2023年/2023Q4/2024Q1公司毛利率分别为22.88%/22.41%/22.11%，同比+3.54/+1.08/-0.33pcts；归母净利率分别为8.42%/8.35%/4.98%，同比+0.15/+2.55/-2.44pcts。自主品牌业务占比提升、产品结构优化、持续降本增效、原材料价格有所下降、人民币有所贬值、海运费有所下降等多因素推动公司毛利率提升。2023年/2023Q4/2024Q1公司销售费用率分别为7.43%/10.50%/7.30%，同比+3.81/+7.03/+0.92pcts；管理费用率分别5.88%/7.72%/5.94%，同比+1.54/+4.06/-0.26pcts；研发费用率分别3.47%/2.67%/3.91%，同比-0.49/-3.19/-0.09pcts；财务费用率分别为-1.12%/-0.12%/-0.27%，同比-0.77/-0.54/-0.53pcts。发力品牌业务和线上电商业务推动公司销售费用率有所提升。
    投资建议
    公司加快推进从“外销代工模式为主”向“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”的战略转型，随着新业务逐步爬坡，同时老业务也有望继续改善，预计后续业绩有望继续增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为44.13/53.11/62.54亿元，分别同比增长24.7%/20.3%/17.8%；归母净利润分别为3.33/4.09/4.98亿元，分别同比增长11.9%/22.9%/21.6%。截至2024年4月30日总股本及收盘市值对应EPS分别为1.00/1.23/1.50元，对应PE分别为11.75/9.56/7.86倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    国际宏观经济下行风险，国际贸易摩擦风险，原材料价格波动风险，人民币汇率波动及出口退税率政策变动风险，大客户集中风险。

2023年报&2024年一季报点评：单店持续承压，利润率边际改善

绝味食品(603517)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报&2024年一季报：
    2023年：实现营收72.61亿元，同比+9.64%；归母净利润3.44亿元，同比+46.63%;扣非净利润4.01亿元，同比+54.51%。
    24Q1：实现营收16.95亿元，同比-7.04%；归母净利润1.65亿元，同比+20.02%;扣非净利润1.56亿元，同比+15.66%。
    需求不佳单店承压，2023H2关店调整门店。公司2023年全年净开店874家至15950家，平均单店营收37.18万元，同比-1.56%。其中2023H1净开店1086家，下半年净关店212家，主因外部需求不振，公司调整优化低店效门店所致。2023全年，包装产品/加盟商管理/鲜货类产品/其他主营业务营收分别为2.82/0.83/57.68/9.74亿元，同比+32.75%/+11.38%/+6.09%/+33.82%。从鲜货业务看，公司全年实现销量同比-4.4%，吨价同比+10.9%，销量承压明显。2024Q1公司包装产品/加盟商管理/鲜货类产品/其他主营业务分别实现营收0.58/0.16/13.50/2.36亿元，同比-16.44%/-15.48%/-8.73%/+7.07%，单店收入持续承压，公司今年将持续通过抖音促销等方式改善店效。
    关厂计提资产减值损失+投资负收益导致Q4亏损，鸭脖成本下降Q1利润率修复。1）公司2023年度归母净利率4.74%，同比+1.23pct；扣非净利率5.52%，同比+1.64pct。其中2023年度实现毛利率24.77%，同比-0.8ptc。费用端2023年度销售/管理/财务/研发费用率分别为7.44%/6.38%/0.19%/0.58%，同比-2.31/-1.39/-0.11/0.01pct。毛利率下降主因低毛利的供应链业务占比提升导致，销售费用率下降主因广告宣传费减少。全年盈利水平下降幅度较大，尤其23Q4亏损主因：1）年底公司关闭产能利用率较低工厂导致计提资产减值损失；2）因餐饮需求弱，公司Q4对投资企业计提投资净收益-1.29亿元。2）公司2024Q1季度归母净利率9.73%，同比+2.19pct；扣非净利率9.20%，同比+1.81pct。其中24Q1实现毛利率30.03%，同比+5.73pct，环比+3.13pct。费用端24Q1季度销售/管理/财务/研发费用率分别为7.88%6.27%/0.49%/0.60%，同比+1.09/-0.04/+0.47/+0.14pct。鸭脖成本下行带动公司盈利水平边际改善显著。
    盈利预测与投资评级：鸭脖成本改善，需求不振环境下公司持续调整门店，静待改善。我们预计2024-2026年公司收入分别为77.1/83.3/90.7亿元，同比+6.2%/8.0%/8.8%，预计归母净利润为7.3/8.8/10.1亿元，同比+111.2%/+21.6%/+14.5%，EPS分别为1.17/1.43/1.63元，对应PE分别为17X、14X，12X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、需求恢复不及预期风险。

自主线束龙头，盈利拐点已至，迎量价利齐升

沪光股份(605333)
    报告摘要
    公司概况：自主线束龙头，整车线束品类全覆盖。公司是国内自主线束龙头，产品覆盖成套线束、发动机线束及其他线束等。2023年成套线束业务收入为29.97亿元，占比77.38%，为公司主营业务。2020-2023年，公司营业收入稳定增长，由15.31亿元增长至40.03亿元，CAGR为44.03%，主要系：①行业层面，疫情后产能逐渐恢复、乘用车行业复苏；②公司层面，新能源、传统燃油车客户持续定点。
    整体认知：响应速度快、人工成本低、选客户眼光独到。核心竞争力1：响应速度快，员工效率高、质量优。低压线束行业为典型的人力密集型企业，人员招聘、培训、管理水平至关重要。公司在整车厂临时追加订单等极端情况下依然具备快速响应力。核心竞争力2：稀缺进口设备为基石，智能制造降低人工成本。核心竞争力3：下游格局出清，精准把握大客户。线束行业定制化程度高、单个车型的前期适配周期长，因此对于车型能否成为爆款的把握度较其他零部件更为重要。公司以合资品牌上汽大众为基础，顺应电动化发展趋势陆续切入华为、理想和T公司等新能源头部客户供应链。24年起随智能化的差异化能力显现，强势自主市占率提升，公司有望享规模红利。
    行业分析：电动化&智能化推动线束ASP提升，国内供应商逐步崛起。1）行业趋势：电动化带动高压线束单车价值量提升；智能化带动低压线束单车价值量提升；2）行业格局：国内汽车线束市场主要由日企主导，矢崎和住友分别占据国内汽车线束30%和24%的市场份额，CR3高达70%，国内供应商凭借及时响应、快速扩产、低成本等优势逐渐进行国产替代。
    成长逻辑：短期盈利拐点已至，中长期电动智能&一体化驱动量价利齐升。1）量：新客户突破-华为&理想：项目持续定点。其中，华为是智能化标杆，叠加新车大周期，放量确定性较强。理想的用户研究深刻、战略清晰，其产品矩阵下探20-30w价格带，消费群体有望扩大。2）价：基于客户、技术同源性，产品由低压线束向高压线束及上游连接器拓展，单车ASP提升。目前高压线束产品已获得多家项目定点。3）成本端：原材料价格趋稳+产能利用率改善+自研连接器，带动净利率回升。
    盈利预测：公司是国内线束龙头，随着电动化、智能化发展，线束ASP持续提升并逐步进行国产替代，公司有望率先受益。我们预计公司2024-2026年营收为78.53、95.87、112.89亿元，同比增长96.19%、22.08%、17.75%；归母净利为4.70、6.92、8.59亿元，同比增长768.72%、47.34%、24.09%。以2024年4月26日收盘价计算，公司当前市值为117.62亿元，对应2024-2026年PE分别为25.03X、17.00X、13.69X，低于行业平均，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：汽车行业景气度下滑风险、客户集中度较高风险、原材料价格波动风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

业绩符合预期，算力业务加速发展

超讯通信(603322)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告&2024一季度报告，2023年实现营收24.5亿元，同比增长20.7%；归母净利润1878.8万元，同比增长23.7%；扣非归母净利润86.4万元，同比增长100.8%。其中，Q4单季度实现营收10.8亿元，同比增长32.0%，环比增长91.2%；归母净利润4899.7万元，同比增长175.5%，环比增长515.8%；扣非归母净利润4242.9万元，同比增长150.7%，环比增长449.7%。2024Q1实现营收8.1亿元，同比增长215.3%，实现归母净利润2220.2万元，同比扭亏为盈。
    算力业务成为新增长点，业绩符合预期。2023年公司实现营收24.5亿元，同比增长20.7%，归母净利润1878.8万元，同比增长23.7%，主要系算力业务大幅增长。分市场来看，公司信通市场营收占比达56.1%，智算市场达43.5%，其中智算营收大幅增长主要系智算业务中服务器销售及IDC业务的大幅增长。公司算力建设与租赁方面紧跟国家“东数西算”战略布局先后与宁淮、庆阳政府展开合作，在两地推动自持算力项目建设，算力设备销售方面锚定国产GPU行业领先的设备厂商“沐曦”，并成为其GPU产品特定行业总代理商。
    盈利能力逐步向好，费用端管控良好。2023年公司综合毛利率为8%，同比下降0.3pp，综合净利率为-0.4%，同比增长2.9pp，主要系公司智算业务实现大幅增长。费用端控制良好，2023年公司销售/管理/财务费用率分别为1.0%/3.5%/1.0%，分别同比下降0.7/0.6/0.5pp，其中销售费用变动主要系子公司桑锐电子销售费用的减少。2024Q1公司的销售/管理/财务费用分别为0.5%/2.2%/0.5%，同比减少1.4/4.7/2.6pp。
    坚定布局算力业务，积极探索AI发展机遇。公司坚定布局算力业务，“新一代通信设备生产、研发基地及云计算中心建设”在广州市白云区启动，紧跟国家“东数西算”战略布局，在与兰州科文旅签订《战略合作框架协议》的基础上，同多方共同签署《战略合作协议》，为我国“东数西算”的枢纽节点项目提供一体化算力建设服务。此外，公司在生成式AI兴起的时代背景之下携手行业优质企业共同探索发展机遇，布局生成式AI赛道，为公司经营绩效和行业地位的提升赋能，下属子公司已推出集文生文、文生图等AI功能于一体的APP“灵犀妙笔AI”，并积极对外投资进一步丰富AI领域生态布局。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.7元、1.05元、1.54元，对应动态PE分别为44倍、30倍、20倍。给予公司2024年54倍PE，对应目标价37.8元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：客户集中风险、市场竞争加剧带来的利润降低风险、配套性技术开发风险等。

视频图像显控领域龙头，MLED前瞻布局持续拓展公司收入边界

诺瓦星云(301589)
    投资要点：
    专注于视频图像显示控制领域，业绩快速增长。公司成立以来聚焦于视频和显示控制核心算法研究及应用，目前已成长为全球极具竞争力的LED显示解决方案服务商。2023年，公司产品收入结构为LED显示控制系统47.2%、视频处理系统41.7%、基于云的信息发布与管理系统5.2%、配件及其他4.8%。2020-2023年公司营业收入分别为9.85/15.84/21.74/30.54亿元，同比增速分别为-18.8%/60.8%/37.2%/40.5%，归母净利润分别为1.11/2.12/3.08/6.07亿元，同比增速分别为-53.4%/91.1%/45.7%/97.0%。2024Q1收入6.8亿元，同比增长22.7%，归母净利润1.2亿元，同比增长44.5%。
    与行业龙头客户深度绑定，形成进入壁垒。公司获得利亚德、洲明科技、艾比森、强力巨彩、联建光电等LED行业龙头和海康威视、大华股份等安防行业龙头等客户的持续青睐。2023H1，利亚德、洲明科技、艾比森、海康威视、京东方收入占比为11.11%、10.11%、4.97%、4.87%、4.34%。下游客户转换成本较高，对供应商有较强黏性。现有高品质客户集群，为巩固既有市场、开拓新市场带来便利，而且也有利于公司持续推进下游行业的深度开发。
    超高清及MLED使得下游应用场景不断丰富，公司产品细分市场规模逐步增长。据高工咨询，我国LED显示屏行业市场规模2019年为659亿元，疫情以来市场规模逐年下滑，2022年受疫情及下游终端应用影响，2022年中国LED显示屏市场规模为493亿元，预计2024年会增长至634亿元。据GGII预计，虚拟拍摄、影院屏等细分市场，在2024年依旧将保持二位数以上的高增长，从而带动LED显示屏规模增至634亿元。随着5G+8K技术的发展和商业应用不断成熟，MLED市场规模有望迎来快速成长。LED显示屏行业的快速发展将为视频图像显示控制行业发展带来极大的增长动力。据公司测算，2021年公司LED显示控制和视频处理系统在LED显示屏总成本的占比为7.05%。若保持这一比例不变，公司相应产品2021-2024年的细分市场规模分别为40.6/34.8/37.9/44.7亿元。不同方案所需的控制系统不同，若使用功能强大的高端控制系统产品，控制系统的成本占比将进一步提升。
    视频图像显示控制龙头，超高清/MLED/智慧城市提升公司产品市场空间。（1）按照公司LED显示控制和视频处理系统占LED显示屏成本加权比例2020-2022年分别为7.05%/7.05%/7.55%测算，2020-2022年，公司显示控制和视频处理系统细分市场规模分别为37.5/40.6/37.2亿元，市占率分别为22.9%/34.4%/51.3%。作为LED显控领域龙头，公司市占率有望稳步提升。（2）国内正处于智慧城市推进阶段，云联网播放器发展潜力提升。云联网播放器采用异步控制方式，可以实现对显示屏的实时控制、集中统一管理、数据收集分析等功能，可广泛应用于灯杆屏、广告机、车载屏等多种商业显示领域。以灯杆屏为例，智慧路灯灯杆屏潜在市场空间达183亿元。公司智慧路灯解决方案可全面赋能智慧城市发展，云联网多媒体播放器销量从2020年的7.72万套快速增长至2022年的18.14万套，复合增速超50%，未来有望保持持续快速增长。
    前瞻布局MLED装备及芯片，持续拓展公司收入边界。随着应用规模的增长，传统LED出厂后拼接再校正的方式也无法满足规模化、标准化的需求。公司推出行业首款MLED装备，推出全自动Demura设备、MLED墨色分档系统、MLED多角度检测系统等，实现MLED显示屏点亮、检测、校正、返修等全流程的智能化管理，助推生产标准化、规模化制造。目前，检测设备已于2022年成功批量应用于MLED生产。公司还从显示应用端入手，将深耕多年的控制逻辑与核心算法植入到其推出的行业首款“MLED显示ASIC控制芯片”和“MLED显示高速接口芯片”，助力消费领域的使用。随着MLED向手机、车载、VR/AR等领域持续渗透，公司MLED相关业务有望持续增长。
    盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为42.67/57.69/76.59亿元，同比增长39.7%/35.2%/32.8%；2024-2026年归母公司净利润分别为9.07/12.87/18.15亿元，同比增长49.5%/41.8%/41.1%，对应EPS为17.67/25.05/35.34元。以2024年5月6日收盘价429.50元计算，2024-2026年PE为24.3/17.1/12.2倍，考虑到公司在视频图像显控领域的龙头地位、与下游重要客户的关系、以及在MLED领域的前瞻布局等因素，预计公司市占率会保持提升态势，未来会持续受益于下游应用场景的丰富、MLED发展及超高清视频的发展，首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示：MLED发展不及预期风险，公司MLED产品导入不及预期；市场竞争风险；下游需求波动风险；首发机构配售股份等限售股解禁对股价影响。

大型拖拉机龙头，立足国内放眼海外

一拖股份(601038)
    投资逻辑
    国内拖拉机龙头，国企改革带动利润率提升。公司近年来清退低效资产，改善内部管理，提升利润率。2023年公司销售/管理费用率分别为2.1%/3.1%，相比2018年分别-6.0pct/-3.7pct。
    我们看好国内拖拉机市场需求保持平稳。（1）中国农业机械化仍在进行中，根据农业农村部，2003至2022年全国综合机械化率由34%提升至73%，相比其他经济体仍有提升空间；（2）拖拉机需求和种植收益相关，2020年后国家推出一系列利农惠农政策，种植收益得到保障，拖拉机需求有望保持稳定；（3）购置补贴托底农机需求，根据中国政府网，2024年财政部计划安排246亿元支持农机购置与应用补贴，同比增长4.2%。
    我们看好公司凭借大拖产品的性能优势提升国内份额。（1）精耕细作的要求推动拖拉机“大型化”，根据国家统计局，2023年全国中大拖产量占比69.2%，较2020年提升2.3pct。我们测算各型号轮拖最高补贴额平均下降35-60%，有利于优化生产环节的竞争格局。根据中国农业机械工业协会，国内拖拉机行业CR3从2020年的46.2%提升到2023年上半年的61.8%。看好拖拉机大型化与政策调整继续带动龙头集中；（2）我们测算公司中大拖市占率从2018年的16.5%提升至2022年的23.6%，公司在高马力段和先进变速技术产品的研发上领先国内同行，有望进一步提升国内市占率。我们看好公司海外收入增长。（1）国产拖拉机出口增长较快，竞争力提高。根据海关总署数据，中国拖拉机出口金额从2020年的4.77亿美元增长到2023年的9.86亿美元，年复合增长率27.4%，出口平均单价也从2020年的3658美元增长到2023年的6709美元；（2）公司出海竞争力强，根据公司公告，2023年公司海外收入9.8亿元，同比增长37.3%，近年来增长较快；根据海关总署数据、公司公告和我们测算，公司海外收入在国内拖拉机出口金额的占有率从2020年的9.9%上升到2023年的14.1%；（3）出海市场空间广阔，根据Mordor Intelligence，2023年全球拖拉机市场空间预计为789.8亿美元，公司市占率仅为2.1%，成长空间较大。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测2024/2025/2026年公司实现归母净利润11.8亿/13.8亿/16.0亿元，同比+18.8%/+16.5%/+15.8%，对应EPS为1.05/1.23/1.42元。考虑到公司的竞争优势和出海前景，给予2024年22xPE，目标价23.19元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    农产品价格波动风险；补贴政策变动风险；海外市场经营风险。

公司深度报告：同力匠心创未来，宽体自卸铸精品

同力股份(834599)
    投资要点：
    非公路宽体自卸车创始者和发扬者。同力股份成立于2004年是非公路宽体自卸车行业的开创者，是行业标准的制定者，产品广泛应用于露天煤矿、铁矿、有色金属矿等行业，且产品已出口至“一带一路”多个沿线国家，形成超过6000台的年产能。根据2019年度销量统计，同力销量达4305台，行业占比达47.62%，处行业龙头地位。
    盈利水平稳步提升，管理优异费用稳定。2023年公司产能逐步释放，积极扩展海外市场。2023年实现营收58.60亿元，同比增长12.67%；归母净利润6.15亿元，同比增长31.82%同时，向全体股东每10股派发现金红利5.00元，预计共派发现金2.26亿元。2023年毛利率和净利率为22.74%和10.59%，实现小幅增长，得益于新产品开发以及海外高速增长。公司费用控制稳定，2023年销售、管理、研发费用率分别仅为5.72%、1.47%和1.77%。
    非公路宽体自卸车替代优势明显广泛用于露天开采，是结合公路重卡和工程机械两者优势设计，针对露天矿山的开采工况条件专业打造，属我国工程机械的新兴产品。在经济性、维修成本和运营效率上相对重卡和矿卡优势明显，具有显著的替代趋势。当前，我国露天煤矿、金属矿、基建工程快速发展，为非公路宽体自卸车创造广阔市场需求。
    煤炭露天开采是世界产煤大国的主要方式，我国存较大增长空间。露天开采具有产能大、机械化、安全性、矿石损失贫化小、开采成本低等特点。印度、印尼、德国、加拿大露天煤矿产量占比90%以上；澳大利亚、俄罗斯占比在70-90％之间。2022年我国露天煤矿仅占23%。根据中国煤炭工业协会指导意见，提出到2030年露天开采占30%以上的目标。
    “一带一路”资源丰富与我国优势互补，宽体自卸车出口高增。“一带一路”沿线国家矿产有近200种，价值约250万亿美元，占全球60%左右，与我国矿品和产业结构互补，然而勘查开采能力弱，而我国有丰富经验和先进设备优势互补。由于非公路宽体自卸车国内首创，国外没有竞品，2022年我国非公路自卸车出口实现高增达10496台，同比增长40.73%。
    投资建议：公司是国内非公路宽体自卸车始创者，新能源和矿用自卸车已研发成功实现交付，运营效率优秀，费用控制卓越，人均效益领先。未来海外出口、新能源、智能化和大型化设备趋势给公司业绩带来持续动能。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为7.64/9.04/10.58亿元，当前PE分别为5.55/4.69/4.01倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：宏观政策风险；经济周期性波动风险；应收账款余额较大风险。

2024Q1延续2023年复苏态势，离型膜日韩客户有望逐步放量

洁美科技(002859)
    事件描述
    近日，公司发布2023年报和2024年一季报。2023年，公司实现营收15.72亿元，同比+20.83%；实现归母净利润2.56亿元，同比+54.11%；扣非净利润2.55亿元，同比+73.18%。2024Q1，公司实现营业收入3.63亿元，同比+17.87%；实现归母净利润5331万元，同比+69.19%；扣非净利润5274万元，同比增长70.39%。
    事件点评
    消费电子需求复苏提升收入，成本下降改善毛利率。2023年，公司收入、归母净利润实现正增长，主要系电子行业景气度回升，消费电子等下游需求
    稳步复苏。2024Q1基本延续了2023年的复苏态势。2023年毛利率35.82%，同比增加6.37个百分点；2024Q1毛利率进一步提升至39.22%。毛利率提升主要得益于部分原材料成本回落，以及订单回暖带来的稼动率提升。
    纸质载带持续优化产品结构，塑料载带客户开拓获得突破性进展。2023年，公司电子封装薄型载带实现收入11.53亿元，同比+22.84%，占公司收入比重73.34%；毛利率由2022年的33.00%大幅提升至2023年的40.52%。公司持续优化纸质载带产品结构，提高高附加值产品如打孔纸带、压孔纸带的产销量。塑料载带领域，公司加强了半导体封测领域客户的开拓并取得了突破性进展，业务发展势头良好；新增了精密小尺寸产品生产设备和滚轮机生产线，目前公司拥有各类塑料载带生产线80余条，产能进一步提升。
    离型膜日韩客户有望逐步放量，肇庆产线进入试生产。2023年，公司电子级薄膜材料实现收入1.30亿元，同比+48.38%。其中，MLCC离型膜在日系客户村田中处于小批量试用阶段，预计后续逐步增量；韩系客户三星主要测试流程已基本完成，已经取得小批量订单，未来有望逐步起量。产能方面，广东肇庆生产基地第一条离型膜产线已于2023年底进入试生产，第二条线正在进行安装。未来随着韩日大客户起量已经产能的爬坡，离型膜业务有望实现快速增长。
    投资建议
    洁美科技是全球领先的电子封装载带供应商。下游需求的复苏叠加产品结构优化，公司传统载带业务有望继续实现稳步增长。离型膜在日韩大客户方面已经取得小批量订单，后续有望开始逐步起量。我们预计公司2024-2026年归母净利润为3.51/5.24/7.49亿元；EPS分别为0.81/1.21/1.73元；对应公司2024年4月30日收盘价20.53元，2024-2026年PE分别为25.3/17.0/11.9，首次覆盖，给予“买入-A”评级。
    风险提示
    行业需求变化风险。近年来外部宏观环境不确定性剧增，国际贸易争端仍在持续且走势不明，当前经济增长面临着严峻挑战，不排除未来在全球经济波动时，消费者取消或推迟购买电子产品导致相关电子产品产销量下降，功能性器件的市场需求随之萎缩给公司带来经营风险。。

2024年一季报点评报告：2024Q1归母净利润同比+445.1%，布局全球出口增量可期

宇通客车(600066)
    事件：
    4月26日，宇通客车发布2024年一季报：公司2024Q1实现营收66.2亿元，同比+85.0%，实现归母净利润6.6亿元，同比+445.1%，实现扣非归母净利润5.7亿元，同比+1094.7%。
    观点：
    量价齐升拉动营收同比高增，出口销量同比+92.0%。公司2024Q1营收同比+85.0%，主要系销量方面，公司2024Q1累计销量7731辆，同比+74.2%，其中大中型客车销量6967辆，同比+101%。在海外客车市场高景气度的推动下，公司2024Q1出口销量2598辆，同比+92%，占比达33.6%，同比+3.1pct。售价方面，公司2024Q1单车均价85.6万元，同比+5.0万元，我们认为主要系大中客车以及出口销量占比提升。
    降本控费+产品向上推动2024Q1业绩高增。公司2024Q1扣非归母净利润同比+1094.7%，其中公司2024Q1毛利率24.9%，同比+3.4pct，主要系出口占比提升且高端产品布局逐步完善，2024Q1单车毛利21.3万元，同比+4.0万元；公司2024Q1期间费用率同比-7.3pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比-1.7pct/-2.0pct/-3.5pct/-0.1pct。
    海外大中客新能源渗透率处于上行区间，公司布局全球市场有望充分受益。展望2024年，海外大中型客车新能源渗透率处于低位，在政策推动和出行等下游需求恢复的双重推动下，海外新能源大中型客车销量有望进一步提升。宇通作为我国大中型客车龙头，通过60余家多元渠道布局独联体、中东和欧洲等6大区域，并在十余个国家建立KD工厂，从“产品输出”走向“技术输出和品牌授权”；海外产品完成平台化和系列化整合，U系列双层公交等高端产品逐步上市。渠道、产能和产品三重优势下，出口增量可期。
    盈利预测及投资评级：海外新能源大中型客车渗透率处于上行区间，公司作为我国大中型客车龙头有望充分受益，预计公司2024-2026年归母净利润分别为26.38/32.49/40.41亿元，当前股价对应PE为21.6/17.5/14.1倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；新车销量不及预期；海外出行等

2023年年报及2024年一季报点评报告：高速光模块放量，Q1业绩表现亮眼

新易盛(300502)
    事件：
    2024年4月22日，新易盛发布2023年年报及2024年一季报：2023年公司实现营业收入30.98亿元，同比下滑6.43%；实现归属上市公司股东的净利润6.88亿元，同比下滑23.82%。2024年一季度，公司实现营业收入11.13亿元，同比增长85.41%；实现归属上市公司股东的净利润3.25亿元，同比增长200.96%。
    观点：
    光模块需求快速增长，公司一季度业绩亮眼。随着AIGC市场的快速发展，AI大模型对AI数据中心的网络带宽提出更大的需求，AI数据中心的发展也加速高速光模块的发展和应用。目前公司可以为云数据中心客户提供100G、200G、400G、800G及1.6T光模块产品。2024年一季度，受益于光模块产品的放量，公司业绩高增，实现营业收入11.13亿元，同比增长85.41%；实现归属上市公司股东的净利润3.25亿元，同比增长200.96%。另外，公司一季度盈利水平高增，公司一季度毛利率为42%，同比提升7.96个百分点，环比提升5.23个百分点；净利率为29.16%，同比提升11.19个百分点，环比提升3.55个百分点。
    推进高端光模块市场开拓，持续提升公司竞争力及盈利能力。公司在目前已在100G、400G、800G光模块产品已实现批量出货、已成功推出业界最新的基于单波200G光器件的800G/1.6T光模块产品，高速光模块产品组合涵盖VCSEL/EML、硅光、薄膜铌酸锂等技术解决方案；推出400G、800GZR/ZR+相干光模块产品、以及基于LPO方案的400G/800G光模块。随着高速光模块的放量，公司收入规模及盈利能力将进一步提升。
    盈利预测及投资评级：随着公司募集资金投资高速率光模块生产线项目的建成投用以及泰国工厂整体规模的进一步扩大，公司的研发及生产能力将进一步获得提升，产品和客户结构持续优化，实现公司综合竞争力的持续提升。我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润15.11亿元、20.62亿元、30.13亿元，当前股价对应PE分别为39.4、28.8、19.7倍。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：光模块市场需求不及预期；光模块产品价格下滑；行业竞争加剧；汇率波动风险；宏观环境出现不利变化；所引用数据来源发布错误数据。

点评报告：业绩快速增长，海外渠道建设持续推进

三星医疗(601567)
    事件：
    2024年4月25日，公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营收114.63亿元，同比+25.99%；归母净利润19.04亿元，同比+100.79%，
    2024Q1实现营收30.25亿元，同比+34.53%；归母净利润3.64亿元，同比+35.15%。
    观点：
    智能配用电：2023年在手订单同比+22.09%。2023年公司智能配用电业务实现营业收入86.12亿元，同比+23.99%。截至2023年底，公司累计在手订单104.94亿元，同比+22.09%。其中，国内累计在手订单59.69亿元，同比+9.94%，主要系电网招标持续领先，同时非电网及行业大客户业务持续提升；海外累计在手订单45.25亿元，同比+42.93%，主要系欧洲、中东、美洲等重点市场业务快速增长。
    新增德国、墨西哥工厂，海外布局持续推进。公司在海外已建立起较为成熟的销售体系，盖全球70多个国家和地区；海外生产基地在原有巴西、印尼、波兰的基础上，2023年公司新布局了德国和墨西哥工厂。2024年以来，公司陆续中标了巴西3.1亿元电表项目和希腊4.66亿元三相变压器项目，有望持续受益于海外的产能布局。
    医疗服务：2023年下属医院增加10家。2023年公司医疗服务业务实现营业收入28.09亿元，同比+34.57%。其中，康复医疗业务实现收入13.11亿元，同比+64.80%；综合及其他医疗业务实现收入14.98亿元，同比+15.96%。截至2023年底，公司下属医院进一步增加至28家，新增10家；总床位数约8868张，新增约3500张。
    盈利预测及投资评级：公司是智能配用电出海领先企业，有望受益于海内外需求增长和医疗服务板块扩张。预计公司2024-2026年归母净利润分别为23.07/28.42/35.06亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为20.7/16.8/13.6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：行业政策变动风险；电网投资及招标不及预期的风险；境外渠道建设不及预期风险；出口政策风险；原材料价格波动风险；确认收入节奏不及预期的风险；不可抗力因素风险。

2023年年报及2024年一季报点评报告：业绩短期承压，多元化业务结构助力成长

博众精工(688097)
    事件：
    2024年4月24日，公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年度公司实现营业收入48.40亿元，同比+0.59%；归母净利润为3.90亿元，同比+17.80%；2024Q1实现营业收入7.43亿元，同比-15.88%，归母净利润-0.21亿元，同比-140.85%。
    观点：
    2023年3C业绩逆势增长，2024Q1受交付进度影响业绩暂时承压。2023年，公司3C业务在行业整体承压的情况下，仍实现稳健增长。全年共实现收入约36.97亿元，同比+4.20%，占总营业收入的比例达到76.39%，公司在消费电子领域优势持续巩固。2024Q1业绩承压，主要是受3C项目周期提前，费用前置且设备尚未进入验收期所致。回顾过去两年季报，一季度占全年收入的比例较低，低于20%，业绩短期承压不影响我们对3C行业的复苏预期。
    成本控制和产品结构优化取得成效，盈利能力有所提升。2023年公司毛利率33.76%，同比+1.50pct。分业务看，自动化设备（线）/冶具及配件/核心零部件毛利率分别为33.27%/40.69%/16.73%，同比+2.68pct/-5.48pct/-0.22pct；分地区看，内外销毛利率分别为33.05%/35.32%，同比+2.09pct/+1.63pct。毛利率提升主要是由于公司在自动化设备领域保持优势，并通过精细化管理降低了采购成本。2024Q1公司毛利率32.66%，同比-1.91pct，较2023年下降1.13pct。
    深度聚焦3C，开拓新能源/半导体/低空经济等领域。公司在3C领域，深度绑定大客户，聚焦柔性模块化生产线、MR设备等重点项目。目前此柔性自动化生产线已经顺利量产，并交付超40条生产线给到客户端，进展顺利。同时，公司已经接到大客户第二代的MR生产设备的打样需求，目前处于打样状态。新能源领域，主要有锂电专机、智能充换电站设备、汽车自动化设备等。半导体领域：是公司战略拓展的重点方向，报告期内，公司推出新品星威EH9721，目前已获得行业知名企业400G/800G批量订单；针对大客户需求的固晶机仍在装调阶段；AOI检测设备方面，新一代产品已研发完成。低空经济领域，主要产品为空地一体全域巡航信息共享系统，面向政企类客户提供大面积、规模化的全域低空常态化巡查综合解决方案。
    盈利预测及投资评级：3C业务是公司的核心竞争力之一，短期承压，长期受行业复苏及AI等新技术的应用推广有望保持增长；此外，公司在新能源、半导体和低空经济等领域的新业务拓展也为其业绩增长提供了更多可能性，随着新业务的逐步成熟和市场份额的扩大，公司盈利能力有望进一步提升。预计公司2024-2026年归母净利润分别是4.74/5.34/6.20亿元，当前股价对应PE分别是21.7x/19.2x/16.6x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1）全球宏观经济波动增加市场不确定性；2）行业竞争加剧可能压缩利润空间；3）技术迭代速度快，研发投入压力大；4）新能源市场政策和补贴变化可能影响业务发展；5）全球供应链波动可能对生产和交付造成影响。

中国核电2023年报及2024一季报点评：核电业务稳健增长，净利率水平持续提升

中国核电(601985)
    事件：公司4月]26日发布2023年度报告和2024年一季报。2023年，公司实现营业收入749.57亿元，同比增长5.15%；实现归母净利润106.24亿，同比增长17.91%。2024Q1实现营业收入179.88亿元，同比增长0.53%；实现归母净利润30.59亿元，同比增长1.18%。
    点评：
    上网电量再创新高，经济指标全面完成
    公司不断提升安全运行水平，确保核电、新能源机组安全稳定发电，2023年累计发电2098.58亿千瓦时，同比增长5.30%，上网电量1974.49亿千瓦时，同比增长5.57%，再创历史新高。2023年公司锚定主责主业，各项主要经济指标再创新高，其中：营业收入749.57亿元，同比增长5.15%；归母净利润106.24亿元，同比增长17.91%；净资产收益率12.19%，同比增加0.84pct。2019-2023年公司营业收入年均复合增速为12.94%，归母净利润年均复合增速为23.19%。
    期间费用率大幅下降，净利率水平持续提升
    期间费用方面，2023年公司期间费用率为16.85%（同比-3.12pct）。其中，管理费用率为5.11%（同比-1.37pct），主要系本期计入管理费用的前期开发费用同比减少；财务费用率为9.74%（同比-1.68pct），主要系开展高息债务置换等资金精益管理导致利息费用同比减少，另受汇率波动影响，汇兑损失同比减少；销售费用率为0.15%（同比+0.04pct）；研发费用率为1.85%（同比-0.11pct）。盈利能力方面，2023年公司毛利率为44.62%（同比-1.01pct）；净利率为25.90%（同比+3.00pct）。2024年第一季度，公司毛利率为49.17%（同比-0.68pct）；净利率为31.38%（同比+1.18pct）。
    运行绩效保持世界一流，项目工程建设有序推进
    运行绩效方面，公司25台核电运行机组保持安全稳定运行，其中WANO综合指数满分机组18台，综合指数平均分98.22；全年完成17次大修，其中16次常规大修平均工期23.75天，在保证安全质量的前提下，较2022年进一步优化3.4天。项目工程建设方面，福清5/6号、田湾3/4号、田湾5/6号机组共3个项目顺利通过竣工验收；三门4号、徐大堡1号机组共两个项目实现FCD；海南3/4号、海南小堆、田湾7号、徐大堡3号、漳州2号机组共六个项目实现穹顶成功吊装，从土建转入安装阶段；新能源项目95个光伏项目、25个风电项目、4个储能项目等均按计划或提前实现并网；福清5/6号机组获得国家优质工程金奖。公司徐大堡1/2号和浙江金七门1/2号四台机组核准，连续三年核能项目核准数量保持第一梯队。
    投资建议与盈利预测
    核电具备明确的绿色低碳属性，是实现“双碳”目标的现实选择。公司核电新项目开发稳健有序，2023年项目核准数量保持第一梯队，正在开展前期准备工作的核电机组超过10台。我们预计，公司2024-2026年归母净利润分别为114.69、126.92和136.77亿元，当前股价对应PE分别为15.21、13.75和12.76倍，给予“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险、行业政策变动风险、电力营销风险、安全生产风险。

下游需求高景气，“海上+出海”双轮驱动

明阳电气(301291)
    投资要点
    事件：公司2023年实现营业收入49.5亿元，同比增长52.9%；实现归母净利润5元，同比增长87.7%；扣非归母净利润4.9亿元，同比增长90.8%。2024年第一季度公司实现营收10.3亿元，同比增长46.4%；实现归母净利润0.9亿元，同比增长104.3%；扣非归母净利润0.9亿元，同比增长104.6%。
    盈利能力持续提升，费用率管控较好。盈利端：2023年公司销售毛利率/净利率分别为22.7%/10.1%，同比增长1.5pp/1.9pp；24Q1毛利率/净利率分别为23.1%/8.7%，分别同比增长3pp/2.4pp。费用端：公司2023年销售/管理（不含研发）/财务费用率分别为3.7%/2.6%/-0.1%，分别同比+0.1pp/+0.03pp/-0.7pp，费用率管控较好。
    新能源业务迎高增，成本优势显著。2023年，公司光伏行业线实现收入20.7亿元，同比增长83%；风电行业线实现收入13.8亿元，同比增长22%；储能行业线实现收入6.7亿元，同比增长237%。受益于公司加强对供应链的管控，叠加自身技术进步带来的成本优势，报告期内公司新能源领域毛利率为22.7%，同比上升1.5pp。
    筑牢海上新能源核心竞争力，推进国产化步伐。公司基于技术平台以及海风领域经验优势，持续推进海上光伏产品研发，推出适用于海上光伏发电应用场景的升压系统解决方案。2023年10月，公司成功中标国华HG14海上光伏1000MW项目，是目前全球首个进入实施阶段的GW级大容量海上光伏项目，有望贡献新业绩增量。
    海外变压器需求高景气，公司出海进度有望加快。受新能源装机需求提升及欧美电网老旧设备升级改造，海外变压器供需失衡，2023年，公司积极参与国际市场，通过与国内知名新能源头部企业合作，快速扩大公司在国际市场知名度。公司建立“间接出海+全球化布局”双轮驱动战略模式，已获得多系列国内外认证，为公司全球化布局奠定了坚实基础。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为64.6亿元、82.1亿元、97.9亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为29.1%/32.7%/19.3%。公司背靠明阳集团技术平台优势显著，受益海风装机回暖以及海外变压器需求高景气，公司业绩有望持续向上，首次覆盖给予“持有”评级。
    风险提示：海外业务拓展不及预期的风险；海风装机不及预期的风险；汇率波动影响公司海外业务收入的风险；新产品研发不及预期的风险；竞争激烈影响公司盈利水平的风险。

2023年年报点评：海外布局加速，耗材比例提升

美埃科技(688376)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，23年实现收入15.05亿元，同比增长22.68%，实现归母净利润1.73亿元，同比增长40.76%；24Q1实现收入2.73亿元，同比增长2.08%，实现归母净利润0.35亿元，同比增长5.44%。
    产销提升赋能成长。23年公司风机过滤单元及过滤器产品实现收入12.98亿元，同比增长2.4%，毛利率28.13%，同比下降2.96pp；实现产量432万台/片，同比增长8.95%，销售量405万台/片，同比增长14.3%。23年公司毛利率达27.25%，同比下降0.57pp，净利率11.48%，同比提升1.38%，期间费用率为15.32%，同比下降0.29pp。
    拓展存量替换市场，耗材比例提升。23年公司替换耗材收入占总营收的比例约为30%，未来有进一步提升和扩展的空间，随着替换耗材收入占比逐渐提升，公司业务模式有望转为工业消费品模式，盈利稳定性和现金流回款也会逐步提升。
    海外布局加速。23年公司境外营收1.7亿元，同比增长30.8%，毛利率达26.69%，国外产能方面，根据2023年年报及公司公开投资者调研纪要披露，截至2023年10月公司在马来西亚的产能约为5000万人民币，另有两间新厂房预计于2024年第一季度开始投入生产，产能扩充后，公司海外的产能将提升至2.0亿人民币，海外业绩释放在即。
    国产半导体洁净室龙头，专精特新“小巨人”。公司的主营业务聚焦于半导体超洁净厂房，是半导体领域洁净装备（风机过滤单元）和耗材（过滤器）的国产化龙头企业，下游客户覆盖国内外知名半导体龙头厂商，目前公司国内半导体洁净室市场份额占比30%。在AI和芯片技术快速迭代等因素推动下，2024年半导体市场需求有望触底回升，公司加速布局新兴半导体产业链东南亚市场，海内外双布局驱动收入高增长。
    盈利预测与投资建议：公司作为国内半导体洁净室龙头，在手订单丰富，当下正处于产能快速扩张时期，成长性较高。我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.77/2.27/2.67元，对应PE分别为18.25X/14.26X/12.12X，给予2024年25倍PE，目标价44.25元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：产能建设不及预期风险；订单不及预期风险；上游原材料波动风险。