收入提升+降本增效带动业绩大幅扭亏，聚焦高端分析仪器优质赛道

聚光科技(300203)
    l事件描述
    公司发布2024年业绩预告，预计实现归母净利润2-2.3亿元，预计实现扣非归母净利润1.2-1.5亿元，同比均实现扭亏为盈。其中单四季度预计实现归母净利润0.82-1.12亿元，实现扣非归母净利润0.52-0.82亿元。
    l事件点评
    主营业务收入维持10-15%的稳健增长，谱育科技营收增速快于主营业务收入增速。公司主营业务收入增长约10%-15%，其中谱育科技在高端科学仪器领域保持较高比例研发投入，并实现营业收入同比增长约20%，盈利约1.5亿元，发展势头喜人。
    降本增效成效显著，聚焦高端分析仪器优质赛道。2024年，公司适当收缩长期布局、暂时不能实现盈利的业务以及非高端分析仪器及相关配套产品、服务的业务，持续做强做大高端分析仪器业务；细化以利润率为目标的效率提升；持续强化提高合同质量和营业收入质量，以保障现金流为核心，强化应收账款回款管理，推进精细化管理，大力加强各业务单元费用优化工作。从结果来看，主营业务毛利率回升，费用管控初见成效，各项费用金额下降，利润扭亏为盈，降本增效成效显著。
    高端分析仪器赛道长坡厚雪，国产化率仍有较大提升空间。我国分析仪器产业规模已超过千亿，仅次于美国与德国，实现了一系列质谱、光谱、色谱等分析仪器的产业化，但与美、德、日等仪器产业强国相比，我国分析仪器企业与赛默飞、安捷伦、沃特世等企业仍有较大差距，2023年全球排名前20的分析仪器企业基本被欧、美、日所垄断，尚无一家国内企业上榜，高端质谱、色谱及光谱仪器进口率近90%，部分专业领域的高端产品甚至100%依赖进口，国产替代需求十分迫切。
    l盈利预测与估值
    公司拥有国内领先的质谱、色谱、光谱技术和产品平台，有望受益于国产化大趋势，持续拓展下游应用领域，我们预计公司2024-2026年营收分别为35.96、40.34、44.89亿元，同比增速分别为13.02%、12.19%、11.26%；归母净利润分别为2.15、3.06、3.86亿元，同比增速分别为166.77%、42.10%、26.21%。公司2024-2026年业绩对应PE估值分别为35.97、25.32、20.06，与同行业可比公司相比，处于较低水平，首次覆盖，给予“买入”评级。
    l风险提示：
    行业景气度不及预期；国产替代节奏不及预期。

Solid results despite supply chain constraints; expect for another strong year in 2025

中际旭创(300308)
    Innolight released its FY24 prelim. results. The company expects NP to go upby 111.6%-166.9% to RMB4.6bn-5.8bn. Mid-point value of RMB5.2bn implies139.2% YoY growth and is largely in-line with consensus and our estimate(3.2%/1.4% below, respectively). We continue to view Innolight as a keydomestic beneficiary amid the ongoing AI infra. investment cycle driven byresilient demand for more computing power globally. Recent additional AIspending developments (i.e., $60-65bn from Meta, $12bn from ByteDance, andup to $500bn Stargate project) show intensifying capex in AI. We also believethe recent fear of CPO solution becoming mainstream is overly concerned.Recent share price pullbacks provide excellent buying opportunities. MaintainBUY on Innolight with TP unchanged at RMB186.0.
    4Q24 NP is expected to improve sequentially on margin expansionwith favourable product mix, which is partially offset by the impactfrom supply chain bottleneck. The company’s mid-point NP grew by64.9% YoY/3.8% QoQ in 4Q24, compared to 33.7%/3.3% QoQ in 2Q/3Q24.We think the sequential slowdown in growth in 2H24 was mainly due to EMLshortage that caused a delay to shipments, while the demand for 400/800Goptical transceivers remained strong. The impact of component shortage on2H24 earnings was offset by margin upside (favourable product mix plushigher yield). Mgmt. expects this issue will be largely alleviated in 2H25.
    800G to be the main growth driver in 2025, while 1.6T to ramp upsequentially. In FY24, Innolight saw strong demand for its 400/800Gproducts with product mix leaning heavier towards 400G. We anticipate amore favourable product mix with a higher portion of 800G sales in 2025,with additional contribution from 1.6T products. Mgmt. expects highervolume to come in 2026 as more cloud companies deploy 1.6T products.The company has also ramped up its 400G SiPh products throughout FY24,with 800G SiPh products expected to begin volume shipments in 1Q25.
    Multiple major AI spending developments fuel AI infra. buildoutmomentum： 1） $500bn AI initiative Stargate Project in the next fouryears, 2) $60-65bn capex planned by Meta for 2025E, up as much as 70%YoY compared to 2024 (Bloomberg), largely driven by AI spending increaseand deployment of a new datacenter. ByteDance also considered US$12bnin AI capex for 2025. Reliance is reported to build the world’s largestdatacenter. These spending sprees indicate that demand for AI computepower is still in full swing with robust outlook. AI networking products,such as optical transceivers, should continue to enjoy the AI tailwind.
    Imminent ramp-up + adoption of CPO solution seem to be overlyconcerned. Admittedly, CPO normally reduces power consumption by over30%, there are still several technical hurdles to overcome to make itmainstream (i.e., low yield, high repair cost). From our communication withindustry experts, we believe networking players are exploring LRO/LPO toachieve some power savings as at least one DSP is typically removed inthese technical approaches. Maintain BUY, with TP unchanged atRMB186, corresponding to ~27x FY25E P/E. The stock is currentlytrading at 18.5x FY25E P/E, which we believe underestimates thecompany’s future growth potential. Potential risks include: 1) China-UStrade tensions, 2) rising raw material costs, and 3) slower-than-expectedramp-up speed.

政策加码2025可期

索菲亚(002572)
    公司发布2024年业绩预告
    预计24年归母净利13.2-14.5亿元，同增5-15%；扣非后归母10.2-11.3亿元，同比减少0-10%；
    其中24Q4归母净利4-5.3亿元，同增29-71%；24Q4扣非后归母1.5-2.6亿元，同增-35至13%；
    公司预计2024年营收105.0-116.7亿元，同比减少0-10%。
    2024年受地产周期及市场竞争加剧影响，定制家具企业增速放缓。公司经营环境短期内面临挑战，2024年营收同比有所下降。但随着国家支持消费品以旧换新政策的实施落地，家居行业消费需求有望迎来复苏。
    2024年公司推行降本增效措施，致力人效提升和费用严控，进一步优化负债结构，财务费用大幅下降，利润指标优于收入指标；2024年全资子公司出售参股公司股权并接受交易对价所产生非经常性损益增加，公司2024年非经常性损益对净利影响预计2.29-2.8亿元，较上年同期有所增加，使得归母净利增长。
    商务部等印发关于做好2025年家装厨卫“焕新”工作的通知
    通知明确各地要重点聚焦绿色、智能、适老等方向，支持个人消费者开展旧房装修、厨卫等局部改造、居家适老化改造所用物品和材料购置，结合实际自主确定补贴品类、标准、限额和实施方式。
    补贴品类以装修材料、卫生洁具、家具照明、智能家居、居家适老化改造产品五大类为主，各地结合本地产业特色、居民消费习惯、老年群体实际需求等自主确定具体品类。
    补贴标准应不高于实际销售价格（剔除所有折扣和优惠后的价格）的15%，购买1级及以上能效或水效标准产品的不高于20%，居家适老化改造产品不高于30%。
    公司核心竞争优势体现在多个维度
    公司已形成5大核心竞争力，全面覆盖品牌营销、研发设计、环保性能、质量管控、渠道拓展、交付服务等多个环节。
    1）品牌力:打造四个品牌来覆盖不同需求的消费者。索菲亚品牌以柜类定制为核心，带动整家生态发展，建立起集研发、制造销售为一体的整家一体定制综合性服务能力；米兰纳作为互联网品牌，致力于以有品普及定制，专注品牌的质价比；司米品牌及华鹤品牌专注提供橱柜、衣柜、卫浴柜、木门、墙板、家具、软装配饰等为一体的高端整案定制服务。
    2）产品力:积极拥抱整家定制模式，构建完整整家产品矩阵。目前已实现衣柜、橱柜、门窗、墙板、地板、家品、家电、卫浴全品类覆盖，并且不断保持创造力，紧跟审美趋势，持续推动公司进行产品升级和技术创新。
    3）渠道力:积极拓展零售、大宗、整装、海外等多个业务渠道。公司约4000家零售门店已覆盖全国1800个城市和区域，并开启线上线下一体化营销闭环；发力整装/家装渠道，联合装修公司，推出渠道专属产品与价格体系，拓宽流量来源；积极开拓海外业务渠道，加快海外市场布局。
    4）数字化能力:多年来持续在推进数智化变革。自主研发的DIY home系统，通过全流程数字化方式，实现设计—数字化平台下单—自动化生产工厂对经销商的平均交货周期多年保持在7-12天，突破定制行业交付瓶颈。
    5)服务力:已将服务升级为“全链条交付”。随着当下消费者对“整家一站式服务”需求的不断提升，通过IPD集成开发、数字化系统、以赛促教等方式全面驱动服务效率提升。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于2024年业绩预告，以及看好25年政策加码带来的公司效益及费用优化，我们调整盈利预测，我们预计24-26年归母净利分别为13.6亿/14.6亿/16.2亿（前值分别为12.4/13.6/15.3亿元），预计24-26年EPS分别为1.4/1.5/1.7元，对应PE为12x、11x、10x。
    风险提示：需求复苏不及预期；地产数据持续走弱；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司发布24年年报为准。

公司信息更新报告：拟收购Combi-Blocks，公司迈入发展新阶段

毕得医药(688073)
    毕得医药：分子砌块龙头企业，盈利能力同环比持续提升
    毕得医药聚焦新药研发产业链前端，为全球新药研发机构提供药物分子砌块及科学试剂产品。历经18年发展，公司已成为中国分子砌块龙头企业，产品与服务得到客户的广泛认可。2018年起，公司积极拓展海外市场，在美国、欧洲、印度等新药研发高地进行业务布局，努力打造国际型新药研发服务企业，海外收入占比逐年提升。2025年1月，毕得医药拟增发收购海外分子砌块老牌企业Combi-Blocks，全球业务将进入发展新阶段。自2024年第二季度起，公司各季度间业绩环比已基本企稳向上，我们看好公司的长期发展，维持2024年并上调2025/2026年的盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为1.18/1.42/2.02亿元（原预计为1.18/1.34/1.61亿元），EPS为1.30/1.56/2.22元，当前股价对应P/E分别为37.3/31.0/21.8倍，维持“买入”评级。
    Combi-Blocks是集研产销于一体的老牌分子砌块企业，与毕得医药高度协同
    Combi-Blocks成立于1997年，总部位于美国圣地亚哥，是集研发、生产和销售于一体的药物分子砌块和科学试剂企业，业务与毕得医药高度协同。Combi-Blocks产品数量丰富，有超过12万种常备分子砌块现货库存，可向客户提供超过29万种分子砌块；其中，硼酸类产品优势较明显，于欧美市场的占有率较高。Combi-Blocks营业收入与利润保持稳定，净利率较高，2023与2024年营收分别为4996.31/4659.15万美元，净利润分别为2204.18/2042.37万美元，净利率分别为44.1%/43.8%。
    2025年1月，公司公告拟增发收购Combi-Blocks。我们认为，本次收购毕得医药有望迈入发展新阶段：从业务上看，此次收购可以快速补充分子砌块和科学试剂的产品种类，并完善海外销售渠道，提升在全球的供应链与仓储运营效率；从业绩上看，Combi-Blocks的收购短期内能够增厚毕得医药的业绩，中长期维度看，毕得医药有望凭借Combi-Blocks已有的产品线、渠道与客户群提升在全球市场的份额与地位，并提升公司的盈利能力；同时，Combi-Blocks有望依托于毕得医药不断扩充的新品类，在自身品牌的加持下迎来新的增长。
    风险提示：收购失败、整合不及预期、药物发现市场需求下降等。

京东奥莱多店开业，为服饰销售提供新思路新场景

海澜之家(600398)
    年前8家新店开业
    京东集团与海澜集团达成战略合作携手开展奥菜业务运营。24年9月在海澜飞马水城开设全国首家京东奥莱线下店。2025年元旦当天双店齐开新增门店:山东滕州、河南安阳，京东奥莱门店持续拓店中，一连8家新店在春节前盛大开幕为消费者带来全新购物体验。
    此次京东奥莱一口气新开8家新店，不仅是自身品牌实力有力展示，更是对市场需求积极回应。新门店开业将为当地消费者带来全新购物地标，提供更便捷丰富的购物选择。未来京东奥莱会不断拓展版图，丰富品牌资源，提升服务质量，为消费者打造更多精彩纷呈的购物体验。
    高性价比，畅享大牌品质生活
    京东奥菜始终秉持“优选大牌，品质生活”的理念，致力于为消费者提供超高性价比的购物选择。无论是追求时尚的年轻群体，还是注重品质的成熟消费者，都能在京东奥莱找到符合自己预算且品质上乘的商品。在这里，消费者能用最少的钱买到心仪的大牌商品真正实现高性价比的购物体验，畅享大牌品质生活。
    多品牌沉淀，打造时尚购物盛宴
    京东奥莱始终专注品牌折扣领域，汇聚超多大牌及商品。门店设有运动鞋服、户外、男女装、童装、轻奢、鞋靴等专区、包括安德玛、阿迪达斯、彪马、冠军、coach、MCM等众多国际大牌，均为深度折扣特卖为消费者提供便捷实惠的大牌低价正品购物选择。
    会员制入店，开启专属购物之旅
    京东奥莱所有商品均采用会员制入店凭会员身份可享受全场大牌商品折扣优惠确保每位顾客都能享受到专属的优惠和尊贵体验。
    全渠道布局，满足多元需求
    除了线下门店的飞速扩张，京东奥菜还在京东上线“京东奥莱官方旗舰店”，实现线上线下全渠道融合，线上同样为消费者提供优质大牌的购物选择。无论消费者身处何地，是忙碌于工作无法前往线下门店还是喜欢在闲暇时线上浏览选购都能通过全渠道场景满足对低价、大牌商品的多元化需求。
    但我们认为京东奥莱在以下方面具备相对明确的趋势及差异化能力：
    1、奥莱或成为重要消费增量场景。我们认为线下一站式多品牌的折扣服饰（零售）业态充分迎合当前消费者试穿及折扣需求，也是品牌及渠道重要发力方向，预计线下折扣服饰卖场未来仍存在较大产业机会。
    2、物业或对奥莱支持态度是其生命力之一。奥莱业态天然具备较好引流能力，不排除物业给予一定支持力度，间接增厚卖场盈利。
    3、斯博兹公司在运动尾货领域或具备较强资源禀赋。
    4、京东品牌及海澜运营复制优势突出。京东奥莱两合作方均具备相对优势，京东具备丰富的市场资源、先进商业模式和项目管理经验，海澜作为国民男装连锁品牌，门店运营管理复制能力突出。双方强强联合有望为奥莱业态注入新思路。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计24-26年EPS分别为0.46元、0.55元以及0.62元，对应PE为19x、16x以及14x，维持“买入”评级。
    风险提示：项目落地不及预期；国内需求疲软；行业竞争加剧；库存积压。

VF、Puma先后发布财报，客户结构优势显现

华利集团(300979)
    VF库存继续减轻、Puma启动“next level”成本效益计划
    VF截至FY25Q3库存同减14%，公司截至FY25Q2及FY25Q1库存分别同减13%及24%，本财季继续减少趋势延续。
    同时，VF指引FY25Q4收入同减2-4%（固定汇率），调后OP-0.3至0亿美金，上调FY25自由现金流指引至4.4亿美金。
    FY25Q3公司营收28亿美金yoy+2%（固定汇率），北面增长强劲，Vans环比改善；调后OPM11.4%yoy+3.6pct，调后EPS0.62美元，去年同期0.45美元。
    分品牌看，Vans收入6亿美金yoy-8%(固定汇率），北面收入13亿美金yoy+5%，各渠道和地区全面增长，假日季表现强劲，Timberland收入5亿美金yoy+12%。
    Puma FY24Q4大中华收入同增7%，FY24利润未达公司预期，启动“nextlevel”成本效益计划。
    公司展望FY25增速高于FY24，进一步控制成本；EBIT利润率目标FY27为8.5%，长期10%。FY24净利未达公司预期，将启动“next level”全面效率提升计划，以优化成本和改善运营，该计划将寻求在人力成本等领域节约。
    FY24Q4（24/10/1-12/31）收入23亿欧同增9.8%，FY24收入88亿欧+4.4%；FY24毛利率47.4%+1.1pct，EBIT6.22亿欧持平，EBIT利润率7%，净利2.8亿欧同减8%（系净利息支出增加和非控股权益增加）。
    FY24Q4分地区，大中华区同增高单。中东和非/欧/大中华/北美/拉丁美/其他亚太收入分别同比+14%/+10%/+7%/+3%/+7%/+19%。
    FY24Q4分产品，鞋/服/配分别同比+9%/+9%/+15%。
    我们认为，对华利集团、申洲国际及裕元集团等头部织造企业，客户集中且多为上市公司，故预期明确。我们从其指引及库存等较容易判断客户成长周期，对供应链订单提供基本的预期信号。全球运动巨头低迷去库或复苏反转具备相对稳定的周期属性，未来我们乐观预期VF对供应链订单贡献。
    华利集团对2025年业绩充满信心
    公司客户相对多元，大多数客户都是上市公司。从各客户披露的业绩指引来看，多数客户业绩保持成长。对于营收增速较高的客户，公司来自该客户的订单也是快速成长，有的客户虽然暂时营收增速一般甚至下滑，公司在这些客户的供应链中具备较强的竞争力，订单份额得以保障。此外，公司持续拓展新客户，新增客户以及新客户合作的深入，都是公司业绩稳健成长重要保障。
    关税风险可控
    目前公司的量产工厂主要在越南，未来印尼的产能也会逐步增加，公司产品销售是按照客户的指令从越南、印尼出口到全球市场，包括美国、加拿大、欧洲、南美、澳洲、日本、中国等。
    在运动鞋制造行业中，运动鞋进口关税由客户承担，进口关税的税率根据进口国与越南/印尼之间的贸易政策确定。关税政策的变化，会影响客户决策供应链产能区域的分布，制造商会根据客户的要求调整产能的布局。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们预计24-26年EPS分别为3.3/3.8/4.2元，对应PE为22x、20x、18x。风险提示：拿单不及预期，核心高管流失，毛利率下滑。

AI普惠化加速，AIoT芯片平台增势强劲

瑞芯微(603893)
    领先的AIoTSoC芯片平台，“雁形方阵”提供多样化解决方案瑞芯微是国内人工智能物联网AIOTSoC芯片的领先者，深耕大规模集成电路设计二十余年，在处理器和数模混合芯片设计、多媒体处理、影像算法、系统软件开发上具有丰富的经验和技术储备。公司致力于打造芯片的“雁形方阵”，以“头雁”带动“两翼”向前发展。在“头雁”旗舰芯片上，继续研发更先进的SoC，向更高算力、更高制程演进；在“左翼”通用算力平台和“右翼”AIOT算力平台上，形成了丰富的产品线，涵盖机器视觉、汽车电子、工业及机器人、教育等多个领域。
    DeepSeeK树立AI性价比标杆，端侧AI空间广阔
    公司的人工智能应用处理器芯片包含RK3588系列、RK3576系列、RK3568系列、RK3562系列、RV1109/RV1126系列、RV1106/RV1103系列等，内置不同性能层次的CPU、GPU内核。公司拥有阿里、比亚迪、百度、科沃斯、联想、OPPO、SONY、腾讯、网易、小米等国内外知名客户，当前已有多个领域的客户基于瑞芯微主控芯片研发在端侧支持AI大模型的新硬件，例如教育平板、AI玩具、桌面机器人、算力终端、会议主机等产品。
    2025年1月20日，幻方发布国产模型DeepSeek-R1，在仅有极少标注数据的情况下，极大提升了模型推理能力。通过DeepSeek-R1的输出，蒸馅出32B和70B参数级别的模型在多项能力上对标OpenAIo1-mini的效果。此外，DeepSeek-R1的服务定价为每百万tokens输入1元／输出16元，较o1-mini的价格（输入11元／输出88元）大幅降低DeepSeek的成本效益立刻获得了微软的重视。1月30日，微软宣布已将R1模型加入到AzureAIFoundry中，企业可利用这些模型来设计和管理人工智能项目。在端侧，微软宣布蒸馅过的DeepSeek-R1模型（1.5B、7B、14B版本）将陆续登陆Copilot和PC，首先是高通晓龙X芯片，随后是英特尔酷容Ultra200V等平台。我们认为，DeepSeek-R1说明了端侧AI的部署可变得更具普惠性，这将加速万物智能时代到来。端侧AI越来越普惠的趋势下，瑞芯微将获得更加广阔的发展空间。公司能够提供从0.2TOPs到6TOPs的不同算力水平的AIOT芯片，其中RK3588、RK3576带有6TOPsNPU处理单元，能够支持端侧主流的0.5B～3B参数级别的模型部署，可通过大语言模型实现翻译、总结、问答等功能，并可实现多模态搜索、识别。公司后续还会推出更高性能的旗舰芯片，预计于2025年问世的RK3688将会集成算力高达16TOPS的NPU内核，同时还将支持128-bitLPDDR4/4x/5，UFS4.0
    AIOT算力平台快速增长，业绩创历史新高
    2024年，全球电子市场需求复苏，AI技术快速发展、应用场景不断拓展带动公司长期深耕的AIOT各行业全面增长。公司依托AIOT芯片“雁形方阵”布局优势，在旗舰芯片RK3588带领下，以多层次、满足不同需求的产品组合拳，促进AIOT多产品线的占有率持续提升。据公司业绩预告，2024年预计实现营业收入约31～31.5亿元，创历史新高；实现净利润约5.5~6.3亿元，同比增长约307.75%～367.06%。
    业绩预测
    随着AI技术快速发展、应用场景不断拓展，将带动公司长期深耕的AIOT各领域全面增长。假设公司AIOT算力平台持续获得市场认可，高算力旗舰芯片研发顺利，在AIOT多产品线的占有率提升，智能应用处理器获得较高的收入增速。数模混合芯片通常与智能应用处理器灵活搭配使用，为客户提供完整解决方案，因此假设其收入跟随智能应用处理芯片成长
    投资建议
    2025年，公司将继续发挥长期积累的AIOT核心技术、产品和场景优势重点发展汽车电子系列产品，工业应用、机器视觉、机器人等AIOT多产品线。看好公司在端侧AI多线布局带来的成长空间，以及新一代旗舰芯片的产品竞争力。预计2024-2026年分别实现归母净利润5.61亿元、8.26亿元、10.86亿元。当前股价对应PE分别为122.73、83.46、63.47倍。考虑到公司所在行业带来的估值和业绩弹性，给予公司“买入”评级。
    风险提示
    硬件端的AI渗透速度不及预期：市场对AI产品的需求不及预期：新品研发能力不及预期：新市场拓展速度不及预期；行业竞争加剧的风险。

宠物食品龙头代工基本盘稳固，自有品牌突破瓶颈蓄势待发

中宠股份(002891)
    投资要点
    国内宠物食品龙头，自有品牌进入发展快车道。公司成立于1998年，以OEM/ODM起家，业务覆盖全球多国，在美国、加拿大、新西兰、柬埔寨等国均建设工厂。公司旗下拥有“Wanpy顽皮”、“ZEAL真致”、“Toptrees领先”三个自有品牌，产品覆盖宠物主粮、零食、保健品等多种品类。2013-2023年，公司营收保持较快增长，2023年实现营收37.5亿元，同比+15.4%，近十年复合增速达22.15%；2023年以来公司境外代工业务持续增长，叠加境内品牌调整后成效显著促业绩释放，2023年归母净利润2.3亿元，同比+120.1%，2024年公司预告归母净利润同增54%-72%，业绩持续高增。
    境内乘宠物行业东风，自有品牌快速成长。2023年公司境内业务营收14.1亿元，占总营收32%，以自有品牌销售为主。2023年初公司进行自有品牌调整，聚焦主粮产品发力，通过区隔渠道、精简SKU、打造核心爆品等方法，2024年顽皮主品牌重回增长通道，品牌势能拐点向上。品牌建设上，多品牌矩阵打开成长空间，“Wanpy顽皮”以“鲜”为核心，定位中端，品牌焕新后成效显著；“ZEAL真致”以天然原料、新西兰进口为卖点，定位高端；“Toptrees领先”作为互联网品牌，线上运营经验丰富，打造出适合年轻消费群体的宠物食品系列。渠道建设上，线上渠道保持快速增长，逐渐提升直营占比；线下完善经销商体系，将线下渠道作为品牌宣传的窗口，持续深化品牌影响力。
    境外代工龙头基本盘稳固，海外需求增长+新增产能释放提振业绩。2023年公司境外业务营收26.6亿元，占总营收68%，境外业务主要包括国内代工出口、海外工厂代工以及自有品牌出海，产能遍及中国、美国、加拿大、新西兰、柬埔寨5个国家，共有国内工厂基地13间，国外生产基地5间，建设中工厂4间，依托全球产能规模优势和过硬的产品质量，逐步积累国际大型零售商和经销商，客户基础优质且稳定。需求端开拓欧洲新客户带来销售增量，供给端公司在美国/加拿大/新西兰持续进行代工产能扩张，预计分别新增产能1.2万吨/400吨/2万吨，国内山东工厂扩建6万吨干粮及4万吨湿粮产能。
    盈利预测与投资评级：中宠股份作为国内宠物龙头公司，境内业务自有品牌顽皮、ZEAL经历调整后重拾增长，领先品牌势能持续强劲，有望分享国内宠物食品行业快速成长红利，树立品牌影响力，境外业务与多家客户长期合作关系，客户基础稳定，同时完备海外产能布局且产能持续扩产保障长期稳定成长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.8/4.5/5.5亿元，同比+63%/+19%/+22%，对应PE分别为29/25/20X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：海外需求不及预期、行业竞争加剧、汇率大幅波动、原料价格大幅波动等。

公司事件点评报告：DCU持续投入巩固国产算力份额，大模型生态适配优化加快应用落地

海光信息(688041)
    事件
    海光信息发布2024年业绩预告：公司2024年度预计实现营业收入872,000.00万元到953,000.00万元，同比增长45.04%-58.52%；预计实现归母净利润为181,000.00万元到201,000.00万元，同比增长43.29%-59.12%。
    投资要点
    通用计算国内领先，DCU产品快速迭代发展
    2024年，公司的CPU产品进一步拓展市场应用领域、扩大市场份额，支持了广泛的数据中心、云计算、高端计算等复杂应用场景；在AIGC的时代背景下，公司DCU产品快速迭代发展，得到市场更广泛认可，以高算力、高并行处理能力、良好的软件生态支持了算力基础设施、商业计算等AI行业应用，进一步促进了公司业绩的较快增长，预计实现营业收入872,000.00万元到953,000.00万元，同比增长45.04%-58.52%。公司始终围绕通用计算市场，通过高强度研发投入，不断实现技术创新、产品性能提升，保持了国内领先的市场地位。
    深算系列进展顺利，持续加大DCU投入
    公司的深算系列产品进展顺利，且公司持续加大在DCU软件方面投入。公司DCU产品打造了自主开放的完整软件栈，包括“DTK（DCU Toolkit）”、开发工具链、模型仓库等，其完全兼容“CUDA”、“ROCm”生态，支持TensorFlow、Pytorch和PaddlePaddle等主流深度学习框架与主流应用软件。依托开放式生态，公司构建了拥有完善的层次化软件栈的统一底层硬件驱动平台，其能够适配不同API接口和编译器，并支持常见的函数库、AI算法与框架等。
    DeepSeek V3和R1模型完成海光DCU适配并正式上线
    DeepSeek V3和R1模型基于Transformer架构，采用了Multi-Head Latent Attention（MLA）和DeepSeek MoE两大核心技术。MLA通过减少KV缓存显著降低了内存占用，提升了推理效率；DeepSeek MoE则通过辅助损失（auxiliaryloss）实现了专家负载的智能平衡，进一步优化了模型性能。此外，DeepSeek还引入了多令牌预测、FP8混合精度训练等创新技术，显著提升了模型的训练效率和推理性能。DeepSeek R1还引入了强化学习技术，进一步增强了模型的思考能力和决策效率，使其在复杂任务处理中表现出色，尤其适用于需要高智能决策的场景。近日，海光信息技术团队成功完成DeepSeek V3和R1模型与海光DCU的国产化适配，并正式上线。海光DCU技术团队还将持续推动大模型迭代适配与优化更新，凭借卓越的算力性能和完备的软件生态，海光DCU已在科教、金融、医疗、政务、智算中心等多个领域实现规模化应用。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为87.72、123.11、163.96亿元，EPS分别为0.82、1.18、1.58元，当前股价对应PE分别为156、108、81倍，公司持续推进DCU产品研发巩固算力性能的同时，加快与大模型适配形成完备生态，有望在AI时代持续受益于算力需求，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险。

《哪吒之魔童闹海》票房大超预期，看好公司一季度业绩表现

光线传媒(300251)
    投资要点
    1月29日，光线传媒主投的动画电影《哪吒之魔童闹海》在春节档正式上映，首日票房接近4.9亿元排名第一，截至2月3日18点54分，累计票房接近39亿元，电影质量和票房表现大超市场和我们预期。
    历经5年打磨，《哪吒之魔童闹海》票房表现大超预期。公司主投的动画电影《哪吒之魔童闹海》（后简称《哪吒2》）于2025年春节档上映，首日票房接近4.9亿元，排名第一，凭借口碑发酵实现票房逆势增长，截至2月3日18点54分，累计票房接近39亿元，断层领先，显著好于市场预期。我们预计最终票房65-70亿元。《哪吒2》历经5年打磨，创作团队精益求精，工作团队规模是前作《哪吒之魔童降世》的2-3倍，电影的镜头特效量远超前作（《哪吒2》全片镜头2500个，其中特效镜头1900+个，前作全片镜头不到2000个），最终呈现给观众优秀的剧情人物和极致的视听享受，截至2/3，豆瓣评分8.5分（前作评分8.4分）。我们预计《哪吒2》有望给公司贡献11-12亿收入和8-10亿利润，并主要在一季度业绩体现，相关衍生品亦将贡献增量业绩。
    《哪吒2》验证公司内容实力，期待优质储备项目表现。《哪吒2》的成功印证公司动画IP开发能力及工业化制作优势，也进一步增强了公司中国神话宇宙IP势能。展望后续项目，真人电影方面公司储备有《“小”人物》《她的小梨涡》《透明侠侣》《墨多多谜境冒险》《莫尔道嘎》《四十四个涩柿子》等众多电影项目；动画电影方面《三国的星空》《去你的岛》《大鱼海棠2》《相思》《朔风》《非人哉》《涿鹿》《西游记之大圣闹天宫》《姜子牙2》《茶啊二中2》《昨日青空2》等等项目创作正在各自环节中稳步推进。电视剧/网剧方面《山河枕》在顺利推进后期制作；《春日宴》《我的约会清单》等剧集项目的开发在继续推进中。我们期待2025年公司更多优质电影上映，带动业绩高增。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司24Q4电影票房不及我们预期，25Q1《哪吒2》票房表现超过我们预期，我们将公司2024-2026年归母净利润从5.4/10.2/12.9亿元预测调整至4.08/12.97/14.45亿元，对应2025-2026年PE约22/19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：电影票房不及预期、项目进度不及预期。

2024年业绩预告点评：预告业绩符合预期，高速、硅光产品出货有望与下游需求共振

中际旭创(300308)
    投资要点
    事件：公司发布2024年业绩预告，预计2024年归母净利润为46.0-58.0亿元，对应同比+111.6%至166.8%，中值52.0亿元对应同比+139.2%，扣非归母净利润45.0-57.0亿元，对应同比+111.9%至168.4%，中值51.0亿元对应同比+140.2%。按中值测算，24Q4预计归母净利润为14.5亿元，同比+64.9%，环比+3.8%。
    股权激励、投资并购、减值准备等事项影响归母净利润
    报告期内，公司归母净利润及扣非归母净利润受下列事项影响：1）股权激励费用导致归母净利润减少约1.9亿元；2）子公司苏州旭创、储翰科技及君歌电子等的固定资产及无形资产评估增值计提折旧摊销，导致归母净利润减少约0.4亿元；3）存货、应收账款计提减值，导致归母净利润减少约0.6亿元；4）处置股权投资，使得归母净利润增加约0.3亿元；5）政府补助等非经常性损益事项，使得归母净利润增加约0.5亿元。
    我们认为随着硅光、1.6T产品渗透，以及公司出货量逐渐增长，公司毛利率仍有进一步上升空间，同时三项费用率可继续摊薄，后续公司净利率有望进一步提升。
    公司有望深度受益于2025年800G、1.6T需求高景气+硅光加速渗透
    我们认为2025年产业需求有以下趋势：1）云厂在推理需求凸显+算力卡供应扩张+自建网络迭代三重趋势下，2025年对800G光模块的需求将充分释放；2）英伟达继续保持软硬件系统在训练、训推一体上的优势，同时自身客户结构持续优化，将进一步引领1.6T等前沿产品的迭代与应用；3）硅光模块具备缓解光芯片等物料短缺、承接硅基共封装趋势、降低成本三层产业逻辑，有望加速渗透。
    公司作为与大客户联系紧密的全球头部厂商，能够对接到主流客户需求，同时扩产有序推进，在上游物料紧缺背景下，硅光芯片布局深厚的同时有望取得物料供应结构性优势，进而深度受益于800G、1.6T及硅光的产业需求趋势。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司硅光、1.6T光模块等新产品即将放量，我们基本维持公司2024/2025/2026年归母净利润52.8/94.5/111.5亿元的预期，2025年1月27日收盘价对应PE分别为24.4/13.6/11.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示：高速光模块需求不及预期；客户开拓与份额不及预期；产品研发落地不及预期；行业竞争加剧；原材料供应紧缺；产业技术迭代。

24年收官，扣非归母净利润提升明显

中炬高新(600872)
    公司发布业绩预告，预计2024年实现归母净利润约6.79亿元到10.18亿元（中枢为8.5亿元），同比减少约40%到60%（中枢为-50%）；现扣非归母净利润约6.29亿元到7.34亿元，同比增长约20%到40%（中枢为30%）。其中预计24Q4归母净利润1.03-4.42亿元，同比减少85%到97%（中枢为-91%）。
    积极推动精细化管理，扣非归母净利润提升明显。公司24年归母净利润同比下降，主要系非经营性损益的影响：由于公司与工业联合公司就三起建设用地使用权转让合同纠纷案的诉讼处理达成意向和解，法院已就三起案件均出具准许撤诉的终审裁定，三起诉讼案件已完结。24年公司业绩并未受到诉讼事项影响。2024年年度扣除非经常性损益后净利润较23年同期增加，主要是原材料采购单价下降，公司积极推进精细化管理，实现降本增效。
    少数股权收回增厚利润，改革持续深化。1）公司已经实现无偿受让厨邦公司少数股权（20%），未来有望增厚公司净利润。2）改革方面，公司积极推进，成立专门渠道拓展部门，加强全国化布局；成立新零售事业部，重视电商渠道开拓；产品上加码布局产品细分规划，推动大单品和常规产品升级。3）并购方面，积极找寻并购标的，以调味品为主，并购或有望顺利落地。
    投资建议：我们认为Q4公司业绩环比有所改善。24年看收入有望稳健增长。展望未来，公司在产品、渠道等多方面齐发力，并购或有望顺利落地。因此我们略调整盈利预测，预计24-26年营收为58/63/70亿元（24-26年前值为57.56/66.21/76.35亿元），同增12%/10%/10%；预计归母净利润为8.6/9.7/10.9亿元（24-26年前值为7.55/9.15/10.94亿元），同比分别-49%/+13%/+12%，对应PE分别为19X/17X/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、新品推广不及预期、区域拓展不及预期、渠道推广不及预期；业绩预告为初步测算结果，具体财务数据以公司披露年报为准等。

海大鱼大系列报告一：冬天里的成长

海大集团(002311)
    投资要点：
    回顾海大过去二十年的发展历程，接近小一半的年份面临“冬天般”的严峻挑战，其中2013年同质化竞争压力较大，2013、2016年主要片区遇上重大天灾，2013、2021、2023年面临利润下滑，但企业饲料销量却在这期间增长了近15倍（2009-2024年），饲料总规模现已排名全国第1、世界第1。几乎年年都遇到了不同的考验，公司每年的战略上也做足了悲观假设，但今天来看每一个当时“难熬的冬天”，反而成为“成长的源泉”。其实，在农业龙头企业做大做强的这三十年间，“周期”和“竞争”每一天都客观存在，但并没有阻止他们穿越周期，海大历史上也证明了他是一个善于吸收竞争对手的优势甚至团队的企业，一度还主导了激烈的内部竞争，行业里评价道“海大的竞对是另一个海大”。人和组织的成长离不开新的挑战、适度焦虑、认知提升，那么当下的行业寒冬里，公司是否也正在孕育“实质的成长”呢（即在竞争中找到新的增长模式。海大上市以来16年里，有13年年线是上涨的。）
    本篇报告重点在于复盘海大发展之路，阐述其竞争优势，并对未来做出展望。
    农业的本质是：通过光合作用+人的双手和智慧，将太阳能转化成植物蛋白，再部分转化成动物蛋白，从田园到餐桌满足消费者需求。每年十万亿的市场空间，以分散小农、混业经营为供给主体，其存在是有足够相对优势的，想要战胜其实并不容易，适合集约化的细分领域过去十年已经走过较大的规模化进程；相对难集中的领域，也崛起了一批兴农助农的服务型企业，生命科学、长链条、多学科融合、难标准化、重资本、重人力、劳动辛苦等特点决定了未来效率提高的空间不小，难就难在企业是否可以持续克服这些困难。
    饲料行业不是单纯制造业，而是有制造业属性的养殖服务业，产品标准化程度介于工业品和农产品之间，不同动物饲料的客户分布又非常多样化，且养殖主体每年变化的幅度不低，做企业如果抓大放小容易丢失产业链价值的积累，做小做精又容易被大企业携资本击败，企业如何做到有规模、有深度、还灵活，答案也许还得从企业家精神中找到。这样的行业特点既孕育机会，也诞生风险，不同行业似乎总周期性地产生贴地飞行的企业向上顶替的故事，海大是否能持续目前的发展态势不被熵增所拖累呢？饲料行业的产业周期相对偏长，给予我们足够多的观察和调整的机会。
    我们思考，海大的本质是动物蛋白制造过程中的链主，尤其在下游无法高度集中的农业品种上，将这个过程中的种苗、饲料、动保、服务都涵盖在内，未来甚至会包括更多环节，由于持续的效率领先和服务升级，不断抢占优质的养殖户，远期的天花板不是饲料吨数，而是创造的附加值优势×覆盖的区域×细分产业链，产业链的深度和广度同时具备时，综合竞争力与利润的稳定性会更强。农牧行业的特点正如郭鹤年的人生哲理一样：“捕鱼世界中，深海才能捕捉到如金枪鱼般的好鱼，也就是说，如果我能一直往下潜，随随便便就能花掉了我20年的生命”。
    海大集团自2013年遭遇同质化竞争等重大挫折后，已蜕变十年有余，2013-2023饲料销售吨数复合增速17%，跑赢行业12个点（行业十年GAGR5%）；市占率从2%提升至8%；营收、归母利润复合增速分别为21%、23%（自上市以来，是A股少有的多年复合增速在20%以上的301家公司之一）；roe常年维持在15%以上。
    过去三年，几大挑战压在面前，总量承压、资本过剩、动物搬迁、殊死之战、组织调整等，但这些煎熬是公平的、行业性的。三年的煎熬之后，行业未来有望出现新平衡，公司进入fcf约等于净利润、低开支高回报的新阶段；海外发展逐步进入丰收期，有望再造一个“海大”；财报表现roe提升、重回中速增长率；等等等等…
    我们预计2024/2025/2026年公司实现归母净利润44/47/55亿元，yoy+60%/+7%/+17%，对应PE分别为19X/18X/15X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：天气异常及养殖疫病影响饲料行业阶段性波动的风险；主要原材料价格大幅波动的风险；环保法规政策对养殖业规模结构及区域调整的风险；汇率波动的风险

系列点评二十：出海再创新高 智驾平权加速

比亚迪(002594)
    事件概述：公司发布1月产销快报，1月新能源乘用车批发销售29.6万辆，同比+47.5%，环比-41.8%。1月纯电动乘用车销售12.5万辆，同比+19.1%，环比-39.6%；1月插混乘用车销售17.1万辆，同比+78.7%，环比-43.3%。分品牌看，1月王朝海洋、腾势、方程豹、仰望销量分别27.8万辆、11,720辆、6,219辆、286辆。
    1月批发同比增长出口表现亮眼。公司1月新能源乘用车批发销售29.6万辆，同比+47.5%，环比-41.8%，出口销量6.6万辆，再创新高；其中插混乘用车销售17.1万辆，同比+78.7%，环比-43.3%。王朝海洋1月销量27.8万辆，密集改款前期老款减少批发，为正常波动。
    1月出口超预期全球化海阔天空。1月新能源出海销量6.6万辆，同比+83.4%，环比+16.1%，再创新高，环比持续增长主要受“比亚迪深圳”滚装船出坞（可装载9,200辆汽车）拉动及新车型上量促进。2025年，公司将加大海外市场投入，积极布局巴西、乌兹别克、匈牙利、土耳其、印尼布局工厂，同时加速出口，出海有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，出海亦有望提振盈利。
    e4.0平台即将发布2025智驾平权加速。2025年公司将通过技术换新强化龙头地位。1）e4.0平台：公司纯电技术在快充、电池能量密度、电驱系统集成度方面有望进一步提升，再度夯实纯电市场技术领先地位；2）智驾平权：根据HiEV报道，公司在2025年产销规划中，希望其中至少60%能够搭载高速NOA及以上的智驾系统，有望拉动NOA成为10-15万元车型的普及型配置。我们认为，e4.0平台纯电技术、智能驾驶大规模上车有望增强公司整体产品竞争力，提振销量，稳固龙头地位。
    高端化产品大年销量、盈利向上。2025年为公司的高端化产品大年，王朝旗舰车型汉L/唐L也将于3月上市，均搭载DiPilot300“天神之眼”高阶智驾系统，支持高速NOA和城市NOA等智能驾驶功能，带动主品牌高端化。腾势N9将于2025Q1上市，定位六座大型SUV，内饰采用由17.3英寸中控屏、13.2英寸全液晶仪表和13.2英寸副驾娱乐屏组成的三屏显示，动力上将会搭载2.0T插混系统，全系标配易三方技术，舒适度、豪华属性强，有望带动整体盈利向上。
    投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力向上，加速出海，维持盈利预测，预计2024-2026年营收为8,336.0/10,170.0/12,143.0亿元，归母净利润398.8/554.4/656.1亿元，EPS13.71/19.05/22.55元，对应2025年1月27日274.5元/股收盘价，PE分别为20/14/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：车市下行，新车型销量不及预期，欧盟关税影响出海销量利润。

成为耐克战略合作伙伴

安利股份(300218)
    公司发布年度业绩预告
    公司2024年归母净利1.9-2亿元，同增168-182%；扣非后归母净利1.9-2亿元，同增157-170%。
    其中24Q4归母净利0.4-0.5亿元，同增33-67%；24Q4扣非后净利0.5-0.6亿元，同增13-36%。
    公司主营产品量价齐升，实现销量、营收、利润大幅增长，创历史同期最好业绩：
    （1）品牌客户增多、合作加深，主营产品销量、收入、单价有较大幅度提升，其中，主营产品销量同比增长约10.9%，销售收入同比增长约20.2%，销售单价同增约8.4%。
    （2）产品结构优化，水性、无溶剂、回收再生等高技术含量、高附加值产品销售扩大、占比提高。
    （3）坚持长期主义、创新驱动，努力占领全球技术高地，本年研发投入约1.38亿增长9%，占营收约5.7%，研发高强度投入，发展后劲强。
    安利股份成为耐克公司战略合作伙伴
    近日公司收到耐克通知，基于近年来安利在规模、创新、品质、服务、全球化等领域做出的综合卓越表现，自2025年1月1日起，安利升级成为耐克战略合作伙伴。
    耐克供应商主要分为四个等级，基础供应商、成熟供应商、先进供应商和战略合作伙伴。战略合作伙伴考核评价全面，要求十分严格。安利股份成为耐克战略合作伙伴，在鞋用材料和体育装备材料方面，将获得耐克最有限资源的优先支持，包括受邀参加耐克年度战略供应商大会，分享耐克战略规划，统购订单本地化优先分配，特材开发优先推荐，供应链专业经理辅导成长等。
    2024年以来功能鞋材、汽车内饰和电子产品实现增长，沙发家居受房地产不景气影响，总体稳定略有下降，销售总体符合年初制定的目标。
    公司是全球聚氨酯复合材料行业的龙头企业，汽车内饰品类是公司重要的新动能、新增长点之一。从市场端来看，公司于2015年进入汽车内饰领域，最早是和合肥本土汽车品牌江淮汽车开展合作。因当时汽车内饰材料主要是真皮、PVC和纺织品，市场机会少、渠道关系有限等因素，公司汽车内饰收入规模较小。
    后来公司陆续成为丰田、长城、小鹏、比亚迪等知名汽车品牌供应商，2023年下半年开始逐步放量。公司目前服务的汽车品牌逐渐增多，处于起步、打基础和蓄势积能的阶段。
    安利越南规划建设4条生产线，全部建成达产后，将新增年产生态功能性聚氨酯合成革及复合材料1200万米生产经营能力。
    其中2条生产线于2022年末调试投产，公司正积极推进安利越南剩余2条生产线的建设，计划于25年上半年投产。由于前期折旧、员工薪酬、产品和市场开发投入较大，品牌客户对安利越南验厂认证周期等原因，产销量未达盈亏平衡点，经营有一定亏损。但从2024年8月以来，安利越南产销量提升，经营业绩改善，整体态势、趋势向好。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于24年业绩预告，我们小幅调整24年盈利预测，预计24-26年归母净利润1.9亿、2.6亿、3.2亿（前值为2亿、2.6亿以及3.2亿），EPS分别为0.9元、1.2元、1.5元，对应PE为19x、14x、11x。
    风险提示：订单不及预期，核心高管流失，业绩预告是初步测算结果，具体财务数据请以24年年报为准。

锦纶产品优势突出

台华新材(603055)
    公司发布2024年度业绩预告
    预计公司24Q4实现归母净利润0.8~1.4亿元，同比-33.6%至+15.6%；实现扣非归母0.5~1.1亿元，同比减少7.8%~59.5%；
    预计2024年度实现归母净利润7~7.6亿元，同比增长55.9%~69.2%；实现扣非归母5.7~6.3亿元，同比增长56.7%~73.2%。
    其中，非经常性损益主要由计入当期损益的政府补助影响所致。
    营收稳步增长，毛利率提升
    2024年，公司坚持“产业链向价值链转变”的发展战略，紧跟市场和客户需求，紧抓以“创新产品增效益，提质降本增效益，项目引领增效益”为实际举措，充分发挥全产业链优势，积极推进绿色化、功能化、差别化和个性化产品研发，不断优化产品结构，加强市场开拓，强化成本管控，公司规模和品牌效应不断显现，同时公司“绿色多功能锦纶新材料一体化项目”逐步投产，公司主营业务收入稳步增长以及毛利率同比提升，使得公司净利润较上年同期呈现较大幅度的增长。
    集团江苏嘉华聚合P4线一次性开车成功
    2024年12月1日，聚合P4线一次性开车成功，至此，10万吨再生聚合生产线全线开车，也标志着江苏嘉华尼龙项目实现全面试生产。经多次试验，项目聚合产品质量可达到原生己内酰胺聚合物质量。台华新材成功打通了锦纶产业全流程，形成回收、聚合、纺丝、加弹、织造、染整上下游一体化全产业链，进一步推动台华新材在高端新材料领域的研发和创新。
    化学法再生尼龙全球首获绿色产品认证
    嘉华尼龙通过自主研发的化学法循环技术，突破了传统制造模式，实现了锦纶纤维规模化高效循环利用，经过全面资料准备和严格验厂，嘉华尼龙的化学回收产品-PRUECO已获得GRS（全球回收标准）认证，成为全球首个化学回收法绿色产品认证，为纺织行业的可持续命题提供了全新、可信的解决方案。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    基于公司业绩预告，我们调整盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为0.85元、1.09元以及1.35元（原值为0.89/1.09/1.35元/股），PE分别为13X、10X、8X。
    风险提示：产能扩张及需求恢复不及预期；订单不及预期；原料价格波动；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的24年年报为准。

符合预期，24年归母净利预增63%至76%

江苏国信(002608)
    投资要点：
    事件：公司发布了2024年度业绩预告。预计2024年度净利润为正值且同向上升，预计归母净利润30.5-33.0亿元，同比增加约63.07%至76.44%；扣非归母净利润29.0-31.5亿元，同比增长61.50%-75.43%，符合此前预期。
    预计扣非归母净利润29.0-31.5亿元，符合此前预期：预计公司2024年度净利润为正值且同向上升，预计实现归母净利润30.50-33.00亿元（上年同期为18.70亿元），同比增加约63.07%至76.44%；实现扣非归母净利润29.0-31.5亿元（上年同期为17.96亿元），同比增长61.50%-75.43%，扣非归母净利符合我们此前预期。业绩预增主要系公司新机组投产、燃料成本下降、增持江苏银行、持续提质增效等。
    火电新机组投产&燃料成本回落，火电板块24年经营向好：一方面，2024年江苏用电量达到8487亿千瓦时，同比增长8.4%，高用电需求保障公司机组出力水平；另一方面，2024年12月11日，国信滨电1台1GW二次再热超超临界燃煤发电机组正式投产运营，新增机组投产贡献新增量。此外，2024年5500大卡秦皇岛港煤价均价为854.92元/吨，同比下降11.4%，预计公司火电板块燃料成本有所下降。24年火电板块新机组投产，电量增加；同时燃料成本回落，利润有所增长。
    金融经营稳健，增持江苏银行收益持续增长：2024年上半年，公司的子公司江苏信托增持江苏银行，截至3Q2024，江苏信托持有江苏银行的比比例为6.98%。24年江苏银行业绩快报数据显示其归母净利润为318.43亿元，同比增长10.76%，考虑到公司持有江苏信托81.49%的股份，我们预计增持江苏银行后，为公司贡献投资净收益增量约1.4亿元左右。公司增持江苏银行后，收益有望增长。稳定的金融股权投资收益为公司奠定了坚强的展业基础。
    盈利预测与投资建议：考虑到25年江苏年度长协电价下降，结合已披露的项目投产信息、江苏信托财务数据和当前的煤价数据，我们调整原有假设，预计2024-2026年公司营收分别为349.89、386.51、432.48亿元（原351.85、413.28和469.82亿元），归母净利润分别为31.09、31.48和33.26亿元（原29.90、35.23和40.58亿元），对应PE分别为9.1/8.9/8.5倍。维持“买入”评级。
    风险提示：项目投产不及预期风险；政策风险；燃料价格高位运行导致成本高企的风险；电力市场竞争降低上网电价的风险；金融板块盈利风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

会员收入破50亿元，企业所得税政策落地

芒果超媒(300413)
    事件：公司于2025年1月18日发布2024年业绩预告，公司预计2024年实现营业利润16.66-20.26亿元，同比变动区间为下降8.4%至增长11.4%；归母净利润12.5-16.1亿元，剔除净冲回4.5亿元递延所得税资产影响，归母净利润17-20.6亿元；扣非归母净利润15.4-19.0亿元，同比变动区间为下降9.2%至增长12.1%。
    会员业务量质齐升，广告业务环比企稳回升。分业务来看，1）会员业务：在高品质长视频内容的加持下，公司会员业务实现量质齐升，收入首次突破50亿元大关，同比增长18%。2024年，豆瓣评分最高的10部华语剧集榜单中《小巷人家》、《问苍茫》和《日光之城》十占其三。我们认为，随着公司积极加大影视剧集储备，电视剧投入或逐步进入产出周期。截至2024年底，芒果TV有效会员规模达到7331万，再创新高，国际APP“双倍增计划”落地见效，全年下载量和海外收入均实现翻番，预计有望实现年初海外下载量2.6亿的目标。芒果TV持续夯实综艺领先优势，王牌节目延续超级爆款逻辑，在云合数据2024年全网网络综艺和电视综艺有效播放TOP10两个榜单中，网络综艺《再见爱人第四季》《乘风2024》《大侦探第九季》《花儿与少年·丝路季》和《披荆斩棘第四季》十占其五，电视综艺《歌手2024》《你好，星期六2024》《中餐厅第八季》和《全员加速中对战季》十占其四。2）广告业务：广告业务回暖，下半年收入环比上半年增长8%，推动24全年广告收入实现正增长。运营商业务在上半年较大幅度下滑的情况下，下半年收入环比上半年增长16%，将全年降幅收窄至41%。金鹰卡通预计顺利完成年度业绩承诺，进一步增强上市公司整体盈利能力。小芒电商继续保持快速发展态势，2024年GMV超过160亿，同比增长55%。
    企业所得税政策落地，利好公司发展。1）企业所得税政策落地：为进一步支持转制文化企业发展，2024年12月，财政部、国家税务总局、中央宣传部发布《关于文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业税收政策的公告》，公司旗下转制文化企业自2024年至2027年可享受企业所得税免税政策。因此，2024年公司旗下转制文化企业原本需要缴纳的企业所得税可全部减免，前三季度已缴纳的企业所得税费用2.6亿元可全额退回。2025-2027年期间，免征企业所得税将对公司归属于上市公司股东的净利润构成正向影响。2）归母净利润同比波动原因：因企业所得税政策的变化，按照会计准则，公司需一次性冲回2023年度确认的部分递延所得税资产，将减少公司2024年归属于上市公司股东的净利润，预计2024年归属于上市公司股东的净利润区间为12.5–16.1亿元，同比变动幅度为-64.85%至-54.72%。
    投资建议：考虑到公司会员业务高速增长、广告市场缓慢复苏以及海外市场贡献业绩增量，在企业所得税政策影响下，我们调整公司2024-2026年营收为146/166/183亿元（前值分别为154/171/185亿元），同比增长-0.05%/14.38%/10.00%，公司2024-2026年归母净利润为14.83/21.05/23.56亿元（前值分别为19.0/21.0/23.8亿元），维持“买入”评级。
    风险提示：政策监管风险、项目进展不及预期、广告业务恢复不及预期、会员增长不及预期风险，业绩预告仅为初步测算结果，具体财务数据请以正式财报为准。

公司动态研究报告：传统业务聚势提质，算力业务赋能升级

迈信林(688685)
    投资要点
    业绩预告传递算力业务正增长信号，未来规模可期
    公司预计2024年年度实现营业收入为4.85-5.18亿元，同比上年增长65.15%-76.39%；公司预计2024年年度实现归属于母公司所有者的净利润为0.40-0.60亿元，同比增长163.55%-295.40%。收入同比增长的主要原因系公司相关精密零部件业务新客户的导入及原有存量客户业务量的持续增长；同时公司新增算力服务及销售业务，销售收入有所增加。净利润同比增长的主要原因系收入规模增长及新增算力服务相关业务收益。
    一体两翼，航空零部件板块军用&民品两线发展
    公司致力于航空零部件板块十余年，军用&民品两线发展。公司成立于2010年，始终专注于航空航天零部件的工艺研发和加工制造，主营业务可分为航空航天零部件及工装、民用多行业精密零部件两大板块，基本形成了“军品为主、民品为辅”的两翼发展格局。目前公司已承担多种型号航空航天零部件的工艺设计和加工制造，涉及飞机机身、机翼、尾翼、发动机、起落架、机电系统、航电系统等，是同时具备机体零部件、发动机零部件和机载设备零部件综合配套加工能力的民营航空航天零部件制造商。2019年以来，公司着力拓展航空发动机、飞机起落架领域的业务。公司依靠自主研发，已掌握机匣、整体涡轮盘等航空发动机零部件及起落架主架体的加工制造能力。
    加速扩张力度，算力业务或成公司第二成长曲线
    2024年9月，公司为进一步拓展业务领域，引入战略投资者白冰先生与徐迎辉先生。白冰先生所创立的光子算数（北京）科技有限责任公司专注于光互联算力集群系统的构建、交付与运营，徐迎辉先生及其团队在国产算力中心机房建设、配套采购、客户服务层面有着较大的优势。双方一致同意通过控股股东、实际控制人张友志先生转让10.00%股权，白冰先生与徐迎辉先生各受让5.00%股权来达成合作，共同推动上市公司战略发展。
    此外，瑞盈智算与北京城建智控科技股份有限公司在2024年11月25日签订了金额约为人民币2.4亿元的合同服务，内容包括算力资源及算力网络，瑞芯智能与北京城建签订了金额约为人民币1.2亿元的合同服务，内容包括算力资源及算力网络。若本次签订的销售合同顺利履行，预计将会对公司2024-2025年度业绩产生积极影响，有利于提升公司的持续盈利能力和核心竞争力。
    盈利预测
    公司依托自主研发能力，在传统航空零部件业务上聚势提质，并进一步在算力业务建设上赋能升级。其中，算力业务未来增长迅猛，新进战略投资者将持续助力公司算力业务稳步发展。我们预测公司2024-2026年收入分别为4.87、25.56、34.71亿元，EPS分别为0.41、1.34、2.04元，当前股价对应PE分别90.0、27.5、18.0倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    市场拓展不及预期、新产品开发不及预期、下游市场复苏不及预期。

鸡苗业务值得期待，种猪销售步入释放期

益生股份(002458)
    主要观点：
    全国最大白羽祖代肉种鸡养殖企业，2024年二元种猪上市
    公司成立于1989年，以高代次畜禽种源供应为核心竞争力，祖代肉种鸡饲养规模近20年位居全国第一，约占进口白羽肉鸡市场1/3份额，商品代鸡苗的销量也已位居全国第一。白羽肉鸡苗业务一直是公司主要的收入和利润来源，2015-2023年白羽肉鸡苗业务占公司总收入79%-93%，1H2024白羽肉鸡苗业务收入占比88%，1H2024公司实现毛利3.8亿元，其中，白羽肉鸡苗毛利3.6亿元。公司在发展种鸡业务的同时，大力扩展种猪产业，原种猪产能已于2023年底释放，2024年二元种猪开始上市销售。
    多因素推升鸡苗价格，公司鸡苗业务稳步扩张
    2023-2024年，我国白羽肉鸡祖代更新量维持高位，与之背离的是，父母代鸡苗价格、商品代鸡苗价格稳步上行，我们认为，这与祖代引种量持续偏低、安伟捷种鸡快慢羽引发的种鸡性能下降问题、以及白羽鸡需求量提升直接相关。我们判断，2025年种鸡性能下降的问题将延续，鸭疫传播会支撑鸡产品价格，并进一步抬升鸡苗价格，美国、新西兰封关则将利好中期白羽鸡产业链的价格，白羽肉鸡产业链有望持续受益。公司专注肉种鸡产业三十余年，也是我国唯一一家引种并繁育哈伯德的白羽肉种鸡企业，2024年，公司哈伯德祖代更新量23万套，占全国祖代更新量的15.3%，占全国祖代引种量的35%。公司鸡苗业务稳步发展：2019-2024年，公司父母代和商品代鸡苗销量从3.73亿只震荡上行至5.86亿只；2022-2024年，公司909小型白羽肉鸡苗销量从7644万只上升至8299万只；2023-2024年，公司哈伯德祖代更新量同比分别增长76%、48%，我们预计2025年公司鸡苗销量同比稳步增长。
    原种猪养殖经验丰富，种猪销售步入释放期
    公司在原种猪养殖方面，已积累二十多年的丰富经验，在疾病防疫、研发育种、生产管理、现代化猪舍及自动化养殖、规模及品系等方面具备一定优势。2021-2024年，公司种猪销量从0.2亿头上升至3亿头，年复合增长率145.5%，公司种猪收入从1141万元上升至7522万元，年复合增长率87.5%，2025年公司规划种猪出栏量15万头，满产后种猪销量可达到20万头。公司现阶段种猪销售主要采用直销方式，直接对接客户，与规模化养殖场采购人员洽谈，并由种畜营销部为种猪销售提供育种及疾病防控等相关服务。未来随着种猪业务规模的增加，公司将采取直销与经销相结合的模式，以进一步拓宽市场渠道。
    投资建议
    公司是我国最大的祖代肉种鸡养殖企业，祖代肉种鸡饲养规模约占进口白羽肉鸡市场1/3份额，公司商品代鸡苗销量也居于全国首位，将充分受益鸡苗价格的上涨。我们预计2024-2026年公司实现主营业务收入32.6亿元、50.56亿元、55.0亿元，同比分别增长1.1%、55.1%、8.8%，对应归母净利润5.59亿元、13.79亿元、14.39亿元，同比分别增长3.3%、146.8%、4.4%，对应EPS分别为0.51元、1.25元、1.3元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    疫情、原材料价格波动风险、畜禽产品价格波动风险。

高压密铁锂领军者，机器人业务开启新征程

富临精工(300432)
    投资要点
    铁锂行业高压实趋势明确，壁垒更高享技术溢价，传统铁锂供需改善涨价在即。随着神行电池等铁锂电池技术迭代，高压实密度铁锂正极具备能量密度优势，放量趋势明确，24年2.6g/cm3及以上压实铁锂13万吨，占行业总需求的5%。25年宁德时代神行占比提升至70%叠加比亚迪二代刀片升级，我们预计高压实铁锂需求达55万吨，同增4倍，占比迅速提升至16%，而行业目前仅湖南裕能、富临精工可满足，行业供给紧缺。25年铁锂正极产能利用率提升至66%，龙头公司满产满销，行业涨价在即，预计低端产品调涨0.2-0.3万/吨，高压实铁锂采用二烧工艺，产能需打60-70%折扣，成本更高，我们预计高端产品加工费可调涨0.1万/吨左右，维持0.1-0.2万元/吨左右盈利溢价，行业盈利弹性明显。
    公司高压密技术领先竞争对手一代，绑定宁德积极扩产量利双升。公司采用草酸亚铁路线，天生压实密度高，下游客户绑定宁德时代，为宁德时代高压实铁锂绝对主供，出货均为压实密度2.6g/cm3以上的产品，2.7压实产品已进入实验室阶段，产品领先行业一代。公司2024年出货出货11.7万吨，同增159%，公司产品供不应求，我们预计25年出货25万吨，翻倍以上增长，26年我们预计出货35万吨，同增40%。公司24年受产能利用率及碳酸锂波动影响，全年单吨微亏，25H1公司高端产品有望涨价，叠加公司一体化降本+产能利用率提升，我们预计25年单吨净利有望提升至0.2万元，后续公司与赣锋合作布局磷酸二氢锂，可降本0.2万元/吨，预计25-26年落地，单位盈利有进一步提升空间。
    汽车零部件业务绑定头部车企，新能源增量部件快速增长。公司为传统发动机零部件细分领域龙头，市占率20%，覆盖大众、奥迪、吉利、长城等自主、合资客户，并开拓电驱总成、热管理模块、CDC电磁阀等新能源增量零部件，抓住爆款车型，主供理想、华为的电驱动总成；热管理模块全行业第一，市占率30%；CDC电磁阀领先实现国产替代。公司24年传统汽零业务预计38亿元，其中传统零部件预计20亿元，新能源零部件预计18亿元，25年我们预计同增60%至28亿元+，25年汽零收入我们预计达50亿元，同增30%，26年仍可维持30%增长。
    布局机器人电关节产品，卡位头部客户远期空间广阔。公司具备3年+机器人部件研发经验，已有谐波减速器和行星减速器两个平台的电关节产品，并与智元成立合资公司，且依托汽车零部件业务的客户优势，成功卡位头部客户。我们预计2035年人形机器人市场空间500万台/年，按单台关节总成价值量3-5万元计算，对应1500-2500亿元市场空间。
    盈利预测与投资评级：考虑公司高压密铁锂产品供不应求，盈利稳中有升，增量零部件业务维持稳定增长，我们预计公司2024-2026年归母净利4.1/10.8/15.0亿元，同增176%/162%/39%，对应PE为48/18/13倍。给予公司25年25xPE，目标价22元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：项目投产进度不及预期，行业竞争加剧，客户集中度较高。

公司点评报告：2024年业绩承压，2025年改善可期

翔宇医疗(688626)
    投资要点：
    公司是国内康复医疗器械行业内研发引领型企业。主要布局康复评定（包括评估肌力，神经障碍，功能损失程度等），训练康复（包括运动，主被动训练等康复训练设备），理疗器械（包括声光电测热设备，物理康复医疗设备），护理器械，辅具系列五大类业务。截至2024年三季报，公司累计获得336项医疗器械注册证/备案凭证，1817项专利，179项软件著作权，191项省级科技成果。
    1月23日，公司发布业绩预告，预计2024年实现营业收入7.3亿元-7.5亿元，同比增幅在-1.99%-0.70%之间。预计2024年实现归母净利润0.95亿元-1.1亿元，同比下滑51.57%-58.18%；预计2024年实现扣非归母净利润0.82亿元到0.95亿元，同比下滑53.44%-59.81%。四季度业绩环比略有改善。公司2024年业绩承压，2025年随着设备招采的恢复，公司业绩有望随之恢复。
    公司拥有适合老年康复的相关康复医疗器械近百种，涵盖康复训练、物理治疗、老年护理、老年辅助器具、功能评估、居家康复类等方面，为解决老年人疼痛、失眠、卒中、心理(孤独症)、阿尔茨海默、帕金森、压疮、失能护理/安宁疗护等常见疾病或功能障碍提供解决方案和设备支持。根据老年病患者群体常见的功能障碍和并发症，从“助眠、助立、助行、助听、助看、助浴、疼痛、治未病、长期护理”等提供全套康复装备和老年(医养)康复解决方案及智慧康养综合解决方案。未来有望受益于“银发经济”的发展。同时公司近年来也将研发重点放在脑机接口，AI、具身智能机器人及多模态融合等关键核心技术，未来有望打造康复机器人产业创新发展和集成应用新高地。
    暂时维持公司盈利预测，预计公司2024年EPS为0.65元/股，2025年EPS为1.20元/股，2026年EPS为1.38元/股，对应1月24日收盘价29.35元，动态市盈率分别为45.37倍，24.42倍和21.24倍，考虑到25年业绩即将改善，上调公司投资评级至“买入”。
    风险提示：政策风险，订单获取和确认的不确定性风险，研发进度不及预期风险

2024年业绩预告点评：业绩基本符合预期，M8已登工信部新车公告

赛力斯(601127)
    投资要点
    公司公告：公司预计2024全年实现营收1442-1467亿元，同比+302.32%-309.3%；实现归母净利润55-60亿元，实现扭亏为盈；实现扣非后归母净利润51.5-56.5亿元。2024Q4单季度实现营收为388.23亿元（预告区间中值），同环比分别+102.6%/-6.6%；实现归母净利润17.12亿元，同比扭亏为盈，环比-29.1%；实现扣非后归母净利润16.37亿元，同比扭亏为盈，环比-29.6%。
    2024Q4业绩基本符合预期。1）营收层面：Q4交付同比大幅增长，单季度问界品牌共交付9.66万辆，同环比分别+46.1%/-12.5%，其中M9交付4.8万台，环比-2.7%，M7交付4.2万台，同环比分别-24%/-6.5%。由于M9销量占比环比+5pct，Q4单季度ASP提升至40.2万元（分母为AITO销量，按照预告中值计算），环比+6.7%。2）利润层面：Q4公司净利率4.4%（预告中值），同环比分别+5.2/-1.4pct；单车净利1.3万元（分母为公司总销量），环比-26.3%。交付量环比微幅下滑影响Q4单车利润；此外公司积极拓展人才队伍，为后续持续创新积蓄力量，相关人员工资/奖金金额同比或将扩大，此外减值事项等或影响Q4利润。
    盈利预测与投资评级：公司在售车型订单&交付表现较佳，同时M8已亮相1月工信部新车公告，我们预计新车亮相在即。考虑公司2024Q4相关资产减值或将超预期，我们下调公司2024年业绩至59亿元（原为62亿元），我们维持公司2025/2026年业绩预期为110/159亿元，对应PE为34/18/13x。维持公司“买入”评级。
    风险提示：芯片/电池等关键零部件供应链不稳定；新平台车型推进不及预期；公司与华为合作推进进度不及预期等

公司首次覆盖报告：仙鹤股份六问六答

仙鹤股份(603733)
    行业产销景气，格局持续优化。2023年特种纸产量743万吨（同比+3.8%），销量725万吨（同比+3.1%），整体开工率提升6.8pct至84.3%。2023年进口/出口量分别为33.4/181.3万吨、同比-19.1%/+9.7%。23年特纸CR9为59.2%（同比+1.5pct），其中仙鹤股份、五洲特纸、华旺科技市占率分别提升0.6pct、0.9pct、0.7pct。特种纸行业出口双位数左右增长、进口双位数以上下滑，叠加部分景气品种如热转印、格拉辛、食品医疗等延续需求增长，供需关系明显好于大宗纸，且龙头份额提升明确。
    产业链纵深发展，全方位优势突出。1）原材料：公司广西2025年国有林场将有100万亩林地保障木片供应；湖北基地位于石首长江流域，具有丰富的制浆用原材料杨树和芦苇资源。特纸行业目前具备向上游延伸能力的主要为仙鹤，未来纸浆价格波动中竞争优势有望显著放大。2）生产设备：机器设备自研，单条生产线至少能够适应3-4种纸基功能材料的稳定生产，产品多元化快速调整生产方案应对市场需求波动，同时为客户提供更全面、更多元化的产品解决方案。3）市场地位：部分利基市场市占率明显领先，比如烟草行业配套用纸市占率超过45%、低定量出版印刷材料超90%、热转印&热敏&装饰原纸等市占率均处于领先地位，同时基于市场优势积累大量优质客户。
    景气向上，盈利拐点显现。受益于公司广西&湖北项目逐步落地，且积极开发海外业务，我们预计公司24Q4销量环比提升。低价浆逐步入库，但需求疲软，预计24Q4价格小幅回调，本部吨盈利预计环比小幅走弱。展望未来，低价原料延续入库改善成本，叠加自给浆比例有望提升，广西/湖北基地盈利有望释放，卡纸业务转型、亏损有望收缩；此外，基于对浆价温和上涨预期的判断，我们认为仙鹤25Q2单吨盈利有望进入扩张周期，预计25年公司盈利有望保持靓丽表现。
    广西&湖北林浆纸基地贡献重要增量，产品矩阵有望持续拓宽。24年公司广西&湖北林浆纸基地相继落地，两大项目首期合计将投产90万吨以上造纸产能及90万吨左右纸浆产能。根据我们测算，公司2025年产量增速高达30%+，成长动能充沛。此外，公司持续开发新产品，低定量薄型圣经纸、高强度真空镀铝原纸、亮光型无铝铝箔衬、食品级不锈钢板用衬纸等四个新产品已通过省级新产品鉴定；纸吸管、薄型包装纸袋、咖啡滤纸袋、蒸笼纸、烧烤纸、火锅纸、砧板纸等产品直接面向终端；加热不燃烧方向，公司配套缓释薄片材料，纸基滤棒材料等。
    盈利周期拐点显现。过去5年公司最高毛利率为21Q2的27.8%（纸张需求改善叠加低价库存浆），最低毛利率为23Q2的8.3%（纸浆成本历史高位，需求走弱、下游去库，纸价大幅下滑），24Q3毛利率为14.6%、处于历史约30%分位。市场担心特纸供需错配，纸价依然存在压力，我们认为，行业相对刚需且具成长性，细分市场格局较好，基于仙鹤上游资源延伸叠加多元产品结构调整，预计仙鹤盈利周期有望震荡向上。
    估值中枢有望修复。2023年前仙鹤历史PE估值基本处于15X+，近几年由于供需关系恶化、估值在10X-15X左右徘徊，2023H2至今PB估值徘徊在1.2X-2.0X。仙鹤龙头核心地位&长期成长性未变，盈利中枢抬升（林浆纸一体化），2025年目前PE估值10X+，PB估值约2X。历史复盘，仙鹤估值体系的变化主要源于单吨盈利的释放，我们认为伴随24年纸浆产能落地，25年浆价温和上涨将驱动仙鹤单吨盈利增长。
    盈利预测&投资评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为10.4、14.4、17.7亿元，对应PE估值分别为14.5X、10.5X、8.5X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，产能投放不及预期，竞争加剧、木片价格大幅上涨。

2024年业绩预告点评：短期业绩波动不改长期前景，华为产业链龙头潜力可期

软通动力(301236)
    事件概述：2025年1月24日，软通动力发布2024年业绩预告，2024年预计净利润盈利:13000万元至19000万元，同比上年下降:64.41%至75.65%；扣非归母净利润5000万元至7500万元，同比上年下降:83.76%至89.17%。
    业务规模大幅增长，多个原因导致利润下滑。1）2024年公司完成战略并购，构建计算产品与数字基础设施等新业务板块，软硬一体战略驱动业务规模大幅增长。2）业绩下滑的原因：一是公司战略并购新增并购贷款，因此利息费用有所增加；二是根据并购整合后经营发展需要，公司积极拉通融合软硬件一体化，布局营销网络，加强品牌营销、渠道建设和市场拓展投入，因此销售费用有所增加；三是基于未来市场空间和行业情况，公司并购后聚焦核心业务，整合组织和人员调整，相应费用增加；四是增值税加计抵减优惠政策到期对业绩产生影响；此外，公司对并购资产进行全面检查和减值测试，计提了部分资产减值准备。
    短期波动不改长期预期，深耕华为根技术布局基础软件以及核心硬件，长期潜力有望持续释放。1）并购后公司业务规模大幅增长，说明相关战略推进顺利，公司整体实力不断提升。营销网络布局、人员和组织整合预计都将逐渐完善，因此对利润的影响有望逐渐减小。2）整合同方效果持续显现，2024Q3旗下台式机和笔记本销量已位居国内第二。据Canalys统计的数据，软通动力旗下PC品牌2024年第三季度出货量达到110万台，在中国大陆台式机和笔记本市场份额达到10%，销量位居国内第二，年增长率达123%。智算服务方面，推出智算中心DBO一站式解决方案，帮助客户构建智能千P规模的异构算力资源池。计算产品方面，推出超强K系列产品，依托鲲鹏芯片为多种场景提供计算力支持，以及超强A系列产品，助力算力中心基础设施建设。3）软硬结合深耕鸿蒙等华为根技术，紧抓国产替代大趋势。软通的SwanLinkOS首批实现与HarmonyOS NEXT互联互通，可进行近端互联，实现图库分享和文件互传。鸿湖万联已经推出搭载SwanLinkOS5的开源鸿蒙AI PC和智能交互平板等新一代智能产品。在鸿蒙原生应用领域成功支撑上千款应用上架，并完成多个知名原生应用行业样板间的打造。4）软通天擎机器人公司在无锡发布了旗下首款交互与教育双足机器人天鹤C1，后续将陆续推出面向柔性制造用工替代的天擎系列、面向通用人形机器人的天锡系列等系列产品，持续布局机器人数据采集、3C/汽车柔性制造、交互服务等场景，依托应用场景的深度挖掘和多元拓展。
    投资建议：公司的硬件+“鸿蒙+欧拉+高斯”三大基础软件+AI平台的布局已经正式形成，自身稀缺性凸显。短期利润波动不改长期发展前景，同时公司业务仍在快速发展。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.87、3.29、5.41亿元，当前股价对应PE分别为286X、163X、99X，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品落地进度不及预期；行业竞争可能加剧。

系列点评九：盈利能力边际改善 2025蓄势待发

文灿股份(603348)
    事件：公司披露2024年度业绩预告，公司预计2024年全年营业收入为62.5亿元，同比+22.6%，归母净利润为1.1~1.4亿元，同比+118.1%~+177.6%，扣除非经常性损益的净利润为0.9~1.2亿元，同比+100.7%~+167.6%。
    2024Q4盈利能力边际改善百炼海外经营回暖。1）营收端：公司预计2024Q4实现营业收入15.3亿元，同比+19.7%，环比-5.7%，我们认为营业收入同比增长主要原因为核心客户赛力斯、理想、蔚来销量稳健向上，及公司新项目陆续量产爬坡。2）利润端：公司预计2024Q4归母净利润为0.1~0.4亿元，业绩中枢为0.3亿元，同比大幅度增长，环比+81.8%，扣非净利润为0.1~0.4亿元，中枢为0.2亿元，同比+421.7%，环比+238.0%，盈利能把边际改善，主要原因为：1）公司车身结构件及一体化大铸件产品在收入结构中的占比实现提升，进而带来利润增加；2）百炼海外持续整合，积极推进墨西哥等地新工厂持续建设及产能释放工作，经营持续回暖。
    定点持续突破一体化压铸持续引领行业。公司一直致力车身结构件产品的研发，根据公司披露，在大型一体化车身件领域，公司获得多家汽车客户共14个大型一体化结构件定点（其中2024H1新获3个）；公司一体化压铸定点突破，彰显了全球主机厂对公司在车身结构件等轻量化产品开发设计、技术质量、生产保障能力的认可，将进一步提升公司在该产品领域的技术能力和产品实力，巩固公司在该产品领域的领先地位。
    核心客户放量明显有望驱动业绩改善。公司是华为系赛力斯核心供应商，向问界M5/M7/M9车型供货铝合金压铸件产品，2024年问界新M7年度累计交付新车19.7万辆，问界M9发布12个月累计大定突破20万辆。此外，据公司披露，公司已获取乐道第二款车后底板项目及问界新车型M8的项目定点，在手订单充足。我们认为2025年起核心客户车型放量+新项目投产爬坡将带动产能利用率显著回升，有望带来可观的业绩弹性。
    投资建议：公司是一体化压铸先行者，积极拥抱头部新能源车企，在手订单持续突破，收购百炼加速全球化，2025年起公司核心客户项目逐步量产，有望驱动公司业绩逐步改善，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年营收为62.5/80.2/97.1亿元，归母净利润为1.25/3.16/4.28亿元，EPS为0.40/1.00/1.36元。对应2025年1月24日23.19元/股收盘价，PE分别58/23/17倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨；核心客户销量不及预期；项目拓展不及预期；一体化压铸行业竞争加剧；汇兑波动等。

胜宏科技：AI HDI开启公司第二增长曲线

胜宏科技(300476)
    主要观点：
    胜宏科技：高端PCB核心供应商，服务器PCB开启公司第二增长曲线
    公司深入挖掘以服务器等为代表的细分成长市场，应对消费电子等行业2023年以来的需求疲软。公司根据市场需求调整客户结构和产品结构，大力拓展新能源、新能源汽车、AI算力、高端服务器、光传输、基站通讯、元宇宙类产品，进一步提升高端产品在公司的份额及市场占有率。
    公司重视新兴领域的市场开拓和研发投入。围绕“CPU、GPU·的技术路线展开技术布局，紧叮人工智能、AI服务器、AI算力卡、AIPhone、AIPC、智能驾驶、新能源汽车、新一代通信技术等行业技术发展前沿PCle6，、Oakstream平台、800G/1.6T等高速率光传输设备）。胜宏科技2024年上半年累计研发投入1.98亿元，开展了针对AI算力、AI服务器产品下一代传输Pcle6.0协议与芯片Oakstream平台技术：800G/1.6T光传输在光模块与交换机上单通道112G&224G的传输技术；下一代6G通讯技术：L3/4等级自动驾驶技术等多个高端领域所需技术进行研发与攻关，并顺利落地到产品应用。
    在工艺能力提升与优化的方面，胜宏科技针对AI服务器、AI算力、光传输交换机等产品的技术能力改造，完成对高多层精密HDI5.0mm和高多层PCB8.0mm厚板的设备优化与改造，大孔径盲孔填孔能力与超薄芯板能力建制，为下一代AI服务器、算力、通讯产品的研发打下坚实的基础。
    从PCB行业整体超势着呈现复苏迹象，服务器应用增速最快
    2024年上半年，由于库存改善、需求逐步恢复，PCB行业开始呈现复苏迹象，观察目前的去库存速度和节奏，预计到年底将持续改善。2024年下半年大多数细分应用领域的库存将完全正常化。2024年是复苏的一年。Prismark预测多层PCB市场的所有细分领域均有增长，其中服务器/数据存储领域的增长将最强动，预计总体服务器和数据存储应用的PCB市场规模从2024年的97.81亿美金提升至2028年的142.21亿美金，2023-2028年的CAGR复合增速为11.6%，是平均CAGR增速的5.4%的增速的2倍多。
    AI芯片需求强动，芯片持续选代带动PCB领域需求
    根据Omdia的数据显示，目前用于云计算和数据中心人工智能的GPU和其他加速芯片的高速增长最终会放缓，但在改变整个行业之前不会放缓。服务器PCB产品需要与服务器芯片保持同步代际更选，产品生命周期一般在3-5年，成熟期一般在2-3年。随各世代芯片平台在信号传输速率、数据传输损耗、布线密度等方面要求提升，服务器PCB产品也需要相应升级。根据广合科技的招股书显示，不同的服务器芯片，不同的产品架构，对应的PCB的层数不同，对应的板厚和厚径比均随着芯片的不同和选代有相应的变化。
    汽车电动化和智能化不断促进PCB行业需求
    车用PCB产值成长主力来自电动车渗透率提升，纯电动车（BEV）每车平均PCB价值约为传统燃油车的5~6倍，其中车内PCB价值含量最高者为电控系统，约占整车PCB价值的一半，而电控系统中的BMS（电池管理系统）目前主要采用线束连接。在电动车轻量化趋势下，未来将逐步采用FPC（软性印刷电路板），将进一步增加电控系统的PCB价值含量。
    随自动驾驶等级和渗透率持续提升，平均每车配备镜头及雷达等电子产品数量也将不断增加，目前车用PCB以4~8层板为主，而自驾系统多采单价较高的HDI板，其价格约为4~8层板的3倍，L3以上自驾系统配备的LIDAR所采用的HDI价格可达数十美元，亦为未来车用PCB产值增量的主要来源。
    AI终端带动消费电子需求稳步提升
    消费电子领域，随着生成式A和智能手机的结合于旗舰机开始渗透产业链将积极拥抱变革，生成式AI手机的创新将从硬件端的算力和内存等提升，逐渐演变为软件端的同步提升，直至打通底层的软件互联互通。Counterpoint认为生成式AI手机存量规模将会从2023年的只有百万级别增长至2027年的12.3亿部。
    PC是重要生产力工具和内容消费的计算与交互平台。AIPC是为每个人量身定制的个人Al助理，不仅提高生产效率，简化工作流程，而且更好的掌握用户的喜好，保护个人隐私数据安全。IDC预测，AIPC在中国PC市场中新机的装配比例将在未来几年中快速攀升，将于2027年达到85%，成为PC市场主流。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入111.45亿元，146.12亿元，165.06亿元；归母净利润分别为11.68亿元，15.51亿元和18.60亿元，分别同比增长74.1%，32.8%，19.9%。对应2024/2025/2026年PE分别为43.1/32.5/27.1倍。首次覆盖给予买入评级。
    风险提示
    AI需求不及预期，公司研发不及预期，PCB行业竞争激烈，PCB核心上游材料成本高企

系列点评一：2024圆满收官 机器人减速器加速布局

豪能股份(603809)
    事件：公司发布2024年度业绩预增公告，预计2024年归母净利润3.10-3.40亿元，同比增加1.28-1.58亿元，同比+70%-87%；扣非归母净利润2.92-3.22亿元，同比增加1.25-1.55亿元，同比+74%-93%。
    业绩超预期盈利能力同比显著增长。1）收入端：公司营收实现大幅快速增长，主要得益于差速器快速上量；2）利润端：2024Q4归母净利润0.67-0.97亿元，同比+106.15%-198.96%，环比-18.08%到+18.81%，扣非0.60~0.90亿元，同比+61.46%-142.19%，环比-21.98%到+17.03%。公司全面布局汽车传动系统和航空航天零部件，差速器等核心业务快速放量，盈利能力稳步提升。我们认为，公司2024Q4良好的业绩主要得益于：1）公司新能源汽车零部件业务收入快速增长，随着新项目、新产品的产能释放，规模化效应进一步提升，毛利率进一步优化，为公司经营业绩的增长提供了有力支撑；2）公司航空航天零部件业务收入规模持续增加；3）公司长期股权投资减亏。
    差速器快速放量航空零部件业务持续发力。1）差速器业务。2024H1，公司差速器业务收入1.98亿元，差速器子公司泸州豪能营收同比+99.11%。公司致力于成为国内差速器领域龙头，目标建设年产1,000万套差速器总成配套能力，2025年将形成第一期500万套产能。公司与比亚迪、麦格纳、吉利、舍弗勒、博格华纳、汇川等客户在新能源汽车用差速器产品方面开展多项合作，基本实现了对新能源汽车主机厂的全覆盖。随着产能逐步释放，竞争优势显现，总成配套率及在新能源汽车用差速器领域的市占率均将持续提升；2）航空零部件业务。2024H1，公司航空零部件业务实现营收1.26亿元，同比+10.85%。公司凭借航空领域的丰富经验，深受顾客认可，连续5年获得客户优秀供应商荣誉；未来随着更多C919民用航空订单的落地，航空零部件业务规模有望持续扩大。
    加速布局机器人减速器重点打造成长第二曲线。2024年9月，公司与重庆市璧山区人民政府签约，共同打造机器人产业生态圈。一期投资总额10亿元，旨在建设新能源汽车行星减速机构零件、高精密工业行星减速机等产线，布局机器人用高精密减速机及关节驱动总成等相关领域。公司正在进行减速器的产线建设，已与多个客户展开技术交流和项目合作，并在政府支持下将机器人用高精密减速机纳入长远发展规划。
    投资建议：公司是同步器龙头企业，拥有完善的差速器产品矩阵；当前差速器业务正快速放量；公司加速布局机器人减速机和关节总成业务，打造增长第二曲线。预计公司2024-2026年收入为25.81/31.60/36.67亿元，归母净利润为3.25/4.09/5.29亿元，对应EPS为0.51/0.64/0.83元，对应2025年1月24日14.01元/股的收盘价，PE分别为28/22/17倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车销量不及预期；原材料价格上涨；产能释放不及预期等。

拟认购Inogen9.9%普通股，加码出海布局

鱼跃医疗(002223)
    投资要点
    事件：2025年1月26日，公司发布公告，全资子公司鱼跃香港与Inogen共同签署了《证券购买协议》，鱼跃香港拟按照10.36美元/股的价格，以自有资金2720.98万美元认购Inogen定向增发的262.64万股普通股，约占本次投资完成后Inogen已发行普通股的9.9%。同日，鱼跃医疗与Inogen共同签署了《战略合作协议》，基于双方在各自细分行业及细分市场的品牌力和产品力，约定在国际分销业务、商标许可及分销业务、联合研发、供应链优化四个方面，以业务协同为基础，开展深度战略合作。
    Inogen在呼吸领域有专业产品和丰富欧美市场渠道。Inogen（纳斯达克股票代码：INGN）是一家提供创新呼吸产品的医疗技术公司，在呼吸领域拥有优秀的国际品牌声誉、前沿技术及专业人才、广泛的欧美市场销售渠道和市场份额。为进一步推进全球化战略布局，加速业务切入、版图扩张和产品创新，公司与Inogen将共同构建长期战略合作关系。
    双方将开展销售与产品研发相关合作：（1）国际分销业务：双方在美国和欧洲部分区域，针对公司的台式制氧机、便携式制氧机、无创呼吸机及面罩产品开展分销合作。后续经协商一致可扩展至更多产品类型及合作区域。（2）亚洲商标许可及分销业务：双方就Inogen商标的使用和带有Inogen标志的现有产品（包括但不限于便携式和台式制氧机及相关配件耗材）在中国及部分东南亚国家开展分销合作。后续经协商一致可扩展至更多产品、旗下品牌及合作区域。（3）联合研发业务：每一方应成立专门的研发团队，充分发挥各自优势，开发新产品（预计初始产品包括面向全球市场的创新呼吸类产品），具体事项由双方讨论后决定。（4）供应链优化：双方可发挥各自优势，在制造、采购、分销网络等方面进行资源共享，以实现降本增效、加强供应链安全和提升供应链韧性等目标。
    盈利预测与投资评级：考虑到此次战略合作对公司短期业绩影响较小，我们维持预计2024-2026年归母净利润为20.13/23.05/26.09亿元，当前市值对应PE=17/15/13x，考虑到公司出海前景广阔，维持“买入”评级。
    风险提示：国际化战略布局进程不及预期；市场竞争激烈；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

Embracing AI and moving on to a new growth trajectory

生益科技(600183)
    Shengyi Tech released its preliminary FY24 earnings. The company expects itsNP to rise by 46.0-54.6% YoY to RMB1.7bn-1.8bn. Mid-point NP of RMB1.75bn(+50.3% YoY) is lower than Bloomberg consensus/our estimate by 6.1%/3.3%.Our forecast of RMB1.8bn is at the high-end of the range. We are optimistic aboutShengyi Tech, as the company benefits from growing AI-related demand,particularly through its ultra-low-loss CCL products used in AI supply chain.Maintain BUY with TP adjusted to RMB34.5, corresponding to 30.6x 2025EP/E (prev. TP: RMB28.75) as we think the sector is 1) embarking upon anupcycle, and 2) the company’s CCL products are expected to be used inNvidia’s upcoming AI accelerators in 2025. .
    Shengyi Tech has climbed out of the trough with revenue improvement(from both CCL and PCB, with higher growth from PCB) and net marginexpansion (up +1.8ppts) in 2024. By segment, in the preliminary results, 1)CCL/Pregreg’s NP is estimated to be RMB1,421mn, up 19.5% YoY, drivenby higher production and sales volume, favourable product mix, as well asbetter GPM. 2) PCB’s (~20% rev. contribution) NP is estimated to beRMB329mn (mid-point of Shengyi Electronics’ revenue estimate), vs. net lossof RMB25mn in 2023. The turnaround in bottom-line is driven by increasingdemand for multilayer PCB.
    Despite sequential net profit decline in 4Q24, we think Shengyi Tech iswell-positioned to enjoy the significant upside as dollar value of PCBused in upgraded datacenter (new GPUs, cooling tech, high-densityinterconnect, etc) has increased substantially. Mid-point 4Q24 NP isestimated to be RMB378mn, up 43% YoY and down 14% QoQ. NPM isestimated to be ~7.4% vs. 8.6%/6.3% in 3Q24/4Q23. By segment, 1)CCL/Pregreg’s NP is estimated to be ~RMB235mn, down 14% YoY and down33% QoQ. We believe it is likely due to weaker-than-expected demand innon-AI market (e.g., consumer electronics), which has suppressed ASPrecovery. Meanwhile, copper price remained at its highs (avg. price in 3Q24:~US$9.9k/t). 2) PCB’s NP is estimated to be RMB142mn, up 57% QoQ (vs.4Q23 was net loss of RMB7mn). We think it is a continuation of 9M24 growthmomentum driven by rising contribution (20.9% YoY in 9M24) from serverrevenue (42.5% of PCB sales). (report)
    Maintain BUY. We like Shengyi Tech given 1) products adopted in AImarket (Ultra Low-loss and Extreme Low-loss CCL products), 2) leadingmarket position (No.2 with 12% market share of the global CCL market in2023 per Prismark). We maintain our NP growth forecast for 2025 at 51%YoY. We believe the sector is on the way of an upcycle plus AI theme. NewTP is RMB34.5, based on 1SD above 5-year hist. avg, corresponding to30.6x 2025E P/E. Potential risks include US-China tariff escalation, rising USinterest rates, exchange rates fluctuation, etc.

公司信息更新报告：2024Q4业绩阶段受股份支付费用和非经等扰动，长期高业绩成长性不变

九号公司(689009)
    2024Q4业绩阶段受非经等扰动，长期高业绩成长性不变，维持“买入”评级
    公司发布业绩预告，预计2024年实现归母净利润9.5~11.2亿元，同比分别+59%~+87%；预计实现扣非归母净利润9.3~11亿元，同比分别+125%~+166%。单季度上看，预计2024Q4归母净利润-0.2~1.5亿元，同比分别-109%~-31%；扣非归母净利润-0.1~1.63亿元，同比分别-111%~+150%。考虑非经以及股份支付费用以及新业务投费用等影响，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润10.50/15.98/22.97亿元（原值分别为11.49/16.47/24.53亿元），对应EPS为14.65/22.30/32.05元，当前股价对应PE为36.3/23.8/16.6倍。长期视角，两轮车关注渠道升级+拓宽用户群继续扩大市场份额，同时继续看好高成长赛道割草机器人收入利润持续增长以及潜力赛道E-Bike贡献增量，维持“买入”评级。
    两轮车：发布真智能3.0技术+拓宽用户群，2025年年初发货量显著改善
    年初公司发布真智能3.0技术系统，继续聚焦安全性和个性化，产品智能化和情绪价值迎来全新升级。智能化方面，推出ESP车身稳定系、AI视觉辅助系统等中高端功能。情绪价值方面，推出个性化主题商城、情绪盲盒以及智能部件联动生态，提升用户个性化体验。随着智能升级以及产品情绪价值功能推出，我们认为一方面有助于巩固公司中高端市场地位，另一方面有望通过为两轮车注入情感价值和社交属性从而拓宽用户群。基本面角度，我们预计当前公司两轮车渠道数量7500~8000家，渠道扩张叠加年前备货补货，2025年1月发货量超2024年旺季单月发货量，我们预计2025Q1两轮车出货增速将较2024Q4显著改善，短期2025年营收增长仍有抓手，长期关注客群拓宽+渠道升级提升店效。
    割草机器人产品和渠道依旧领先，关注X3新品切入轻商以及美国市场
    随着玩家增加，割草机器人市场或逐步进入第二阶段竞争，产品将更注重“好用且稳定”，同时更注重线下以及售后服务，行业渗透率会继续提升但品牌分化会逐步显现。公司产品已经历两次迭代，经过数据积累二代产品避障性能以及信号强度得到优化，目前产品口碑领先。此外我们预计公司欧洲线下传统渠道和连锁渠道拓展进度仍领先同行，而完善的线下渠道布局以及售后服务体系有助于提升用户粘性。年初CES展中公司推出全新X3新品，对割草效率和RTK信号进行进一步优化升级，割草面积和效率的提升以及边缘割草组件的引入配合售后服务平台的搭建或有助于公司逐步切入轻商以及美国市场，为长期增长打基础。
    风险提示：渠道拓展不及预期；新品开发不及预期；行业竞争加剧等。

计提减值致使业绩承压，25年轻装上阵

力盛体育(002858)
    投资要点
    事件：公司发布2024年业绩预告，2024年公司预计归母净利润亏损2800万元，同比减亏约1.65亿元；扣非归母净利润为亏损4835.22万元，同比减亏1.48亿元。
    公司2024年业绩亏损主要原因：（1）受宏观经济影响，预计公司国内赛事盈利能力不及疫情之前；（2）参股公司悦动天下的经营情况不及预期，预计悦动天下存在减值风险，公司确认长期股权投资损失并计提长期股权投资减值准备金额合计约2000万元；（3）控股子公司上海擎速经营情况不及预期，预计投资上海擎速形成的商誉存在减值风险，公司计提商誉减值准备金额约1632万元。
    2025年轻装上阵，业绩释放可期。公司2024年海外业务的营业收入和营业毛利均较上年同期有所增长，且经营活动产生的现金流量净额和期末现金及现金等价物余额均较上年同期有较大增长。公司在2024年已对悦动天下和上海擎速计提减值准备，短期影响业绩释放的风险降低。
    海口市国企参股公司海南子公司，海南国际赛车场项目有望加速推进。2024年12月31日公司发布公告，海口市国资委旗下海口海旅投公司拟以现金方式向力盛体育公司子公司海南发展公司增资3000万。海口海旅投的加入有望加快推动海南国际赛车场建设。海南项目建设期30个月，根据公司公告信息，项目若落成有望年化增厚公司利润5000余万元，进一步巩固公司的行业地位。
    政策推动汽车流通消费，公司未来有望充分受益。2025年1与24日商务部等8部门办公厅联合印发《关于开展汽车流通消费改革试点工作的通知》，提出营造汽车文化氛围，推动汽车改装、汽车租赁、汽车赛事、房车露营、传统经典车等规范有序发展，因地制宜打造汽车与旅游、文化、体育等跨界融合消费创新项目。公司为国内唯一具有汽车赛事业务的上市公司，未来将持续受益政策催化。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为-0.3、0.7、0.9亿元。公司作为中国领先的汽车运动运营商，有望在政策持续催化、赛车赛事热度提升的催化下实现业绩回暖，给予公司2025年35倍PE，对应目标价14.35元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动影响风险、市场竞争加剧风险、体育赛事推广权无法延展或商权费大幅上升风险。

公司事件点评报告：利润弹性释放，业绩实现高增

妙可蓝多(600882)
    事件
    2025年1月26日，妙可蓝多发布2024年业绩预告。
    投资要点
    利润实现高增，业绩弹性释放
    根据预告，2024年公司归母净利润预计为0.90-1.30亿元，同增41.87%-104.92%；扣非归母净利润预计为0.38-0.53亿元，同增429.90%~639.06%。2024Q4归母净利润预计为0.05-0.45亿元，去年同期为0.30亿元；扣非归母净利润预计为-0.24~-0.09亿元，去年同期为0.09亿元。
    成本费用改善，并表优化利润
    成本同比改善，费用优化力度大。公司毛利率同比上升主要系原材料采购成本下降，另外积极推进降本增效措施，销售费用率同比下降；同时金融资产公允价值同比上升，去年同期存在少数股东权益，归母净利同比大幅上升。并表蒙牛奶酪，增厚报表利润。公司收购控股股东蒙牛乳业所持有蒙牛奶酪100%股权，2024年7月1日正式并表，蒙牛奶酪2024年归母净利润较上年同期增加约840万元。
    盈利预测
    我们看好公司作为奶酪龙头企业，开拓常温奶酪棒系列产品挖掘市场新增量，关注公司与蒙牛奶酪整合后的业务协同与效率提升，随着产能爬坡/费用管控效果释放，公司盈利能力有望进一步改善。根据公告，我们调整2024-2026年EPS为0.21/0.38/0.48（前值为0.16/0.22/0.31）元，当前股价对应PE分别为84/47/37倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、常温奶酪棒推广不及预期、奶酪板块增长不及预期、市场竞争加剧、整合效果低于预期风险等。

2024年盈利高增，摩洛哥工厂预计2025年大规模放量

森麒麟(002984)
    投资要点
    事件：公司发布2024年业绩预告，预计24年实现归母净利润21.0~23.6亿元，同比增长53.45%~72.45%；扣非归母净利润20.4~23.0亿元，同比增长56.4%~76.30%。测算出24Q4实现归母净利润3.74~6.34亿元，同比-0.3%~+69.0%，环比-42.3%~-2.2%。
    轮胎市场需求增长，公司全年业绩大幅预增。海关总署数据显示，2024年，中国汽车轮胎出口量达到795万吨，同比增长5%；出口金额达1360亿元，同比增长6.3%。开工率方面，截至2025年1月16日，当周半钢胎开工率79%，维持较高水平，全钢胎开工率60%，同比有所提升。轮胎市场需求同比增长，良好的市场环境为轮胎智能制造业务拓展提供了有利的外部条件。公司预计24年实现归母净利润21.0-23.6亿元，同比增长53.45%~72.45%；扣非归母净利润20.4~23.0亿元，同比增长56.37%~76.30%。公司凭借高品质、高性能的轿车及轻卡轮胎产品，大力拓宽国内和海外市场，提高市场份额。
    深耕高端配套市场，智能制造水平持续提升。公司深耕高端汽车制造商配套领域，已获得德国大众集团、德国奥迪、雷诺汽车、Stellantis集团、广汽丰田、广汽集团、长城汽车、吉利汽车、北汽集团、奇瑞汽车等全球顶尖汽车制造商的合格供应商认证。通过深耕高端配套市场，公司品牌影响力与知名度显著提升。公司致力于提升智能制造水平，不断优化与公司智能制造相匹配的精细化管理模式，发挥智能制造效应，实现降本增效，综合实力不断提升。
    摩洛哥工厂预计2025年大规模放量，订单远超产能。公司坚定全球化化战略，持续推动产能布局扩张，通过摩洛哥工厂进一步完善全球产能布局，实现全球产能“黄金三角”，稳步推进“833plus”全球化布局战略目标。根据公司微信公众号，摩洛哥的乘用车轮胎的智造工厂在2024年9月正式投产，正处于产能爬坡阶段，预计2025年可实现大规模产能放量，全年可释放600-800万条产量，2026年实现满产1200万条产量。目前客户意向订单远超产能放量计划。摩洛哥工厂的建成投产有望为公司今明年业绩贡献重要增量。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS分别为2.22元、2.50元、2.83元，对应PE11/10/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、国际贸易摩擦、在建项目不及预期、汇率波动等

厂所合一、机弹一体稀缺主机龙头，内需外贸双驱动

洪都航空(600316)
    历经多轮资产整合，铸就教练机与防务产品双主业发展格局
    中航工业旗下稀缺厂所合一平台，业务覆盖教练机与防务产品两大板块。1951年，公司前身洪都机械厂成立；1999年，洪都集团联合南昌长江机械工业公司、宜春第一机械厂、江西爱民机械厂以及江西第二机床厂4家公司共同发起设立洪都航空；2000年，公司于上交所成功上市。2010年，公司通过定增购买了洪都公司出口型L15教练机等飞机业务及相关资产，并进行了多项能力建设；2019年，公司通过与洪都集团的资产置换，形成了教练机与防务产品双主业发展格局。
    公司预计2025年关联采购额大增64%，业绩弹性或较大
    教练机及其他航空产品（主要是防务产品）贡献公司主要增长动能。2020-2022年，公司教练机产品从20.9亿元提升至25.2亿元，持续增长；其他航空产品由26.9亿元快速增至46.9亿元，2020-2022年复合增速达到30%以上，产品交付数量不断增长，展现出较好的需求弹性。分地区看，公司有境内外两种销售渠道，2023年以来，公司国外收入提升较快，从2022年的0.1亿元增至2亿元，2024年上半年更是增至4亿元（为2020年之后的最高水平），主要受益于教练机产品的出口提速，未来或有望继续保持较好发展。此外，公司已披露预计2025年关联交易公告，预计向关联人购买原材料及接受劳务金额为48.2亿元，较2024年预计额31.0亿元增长56%，较2024年实际发生额增长250%，主机厂的关联采购对全年经营计划有较强的指引性，公司大幅上调关联交易额度，或说明整体需求较为景气。
    教练机内需外贸双轮驱动；聚焦打造无人机、大飞机等新质生产力教练机需求方面，根据英国最新发布的《World Air Forces2025》报告统计，美国教练机数量为2647架，占军机总数的比例为20%，占战斗机数量的比例为99%。当前航空装备加速迭代跨越，国内外市场对于教练机的需求或将与日俱增。无人机需求方面，当今世界，世界各国普遍重视智能无人技术装备发展，甚至作为装备革新的主轴主线，力图与对手形成“高智”对“低智”的军事代差，谋取和保持军事战略优势。我国无人机产业厚积薄发，据SIPRI统计，2010-2020年，中国无人机军贸市场份额约为17%，位居世界第三（前两名为以色列、美国），展现出较强的综合竞争力。大飞机方面，C919订单及批产交付提速，洪都航空参股子公司洪都商飞作为C919重要的结构供应商，承担了前机身和中后机身制造工作，工作量约占据机体结构制造总量的1/4，伴随C919订单的持续增长和批产交付节奏的加快，公司或有望深度受益。
    盈利预测与评级：我们认为，公司“厂所合一、机弹一体”资产属性稀缺，伴随国内装备需求恢复和进一步提升，以及军贸市场的较大发展空间，公司未来几年业绩弹性或较大。预计公司2024-2026年营业收入分别为50.76亿元、75.29亿元、98.72亿元，对应PS分别为4.34/2.93/2.23x，考虑到公司资产的稀缺性以及业绩高弹性等特点，给予公司2025年4倍PS，对应目标市值301.16亿元，对应目标价42.00元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：国内外需求不及预期；产品交付进度延迟；行业政策变化；技术不能保持先进性的风险等。

2024年业绩预告点评：24年出货承压，静待需求反转

海力风电(301155)
    投资要点
    事件：公司发布业绩预告，预计24年实现归母净利润6327~7733万元，同比扭亏；扣非后归母净利润5618~6866万元，同比扭亏。对应单24Q4归母净利润-2353~-947万元，同比减亏1.3~1.4亿，环比-270~+1136万元；扣非后归母净利润-2368~-1120万元，同比减亏1.4~1.5亿，环比-197~+1052万元。
    四季度江苏尚未交付，出货处于淡季。Q4江苏2.65GW项目审批迎来拐点，但Q4尚未实现实质性开工，仅12月底发货试验桩，因此四季度出货表现不佳。出货量较弱情况下折旧摊销偏大，单吨净利表现不佳。
    电站盈利偏弱，Q4新增部分资产减值。24Q4海风电站盈利约500万元+，盈利偏弱，全年电站盈利约8000万；此外，24Q4冲回信用减值准备752万元，计提资产减值准备1396万元，合计新增减值644万元，全年减值合计冲回5300万元。
    25年受益海风起量，江苏项目有望贡献绝大部分业绩。24年海风装机受审批等多方面因素影响，结果不及预期；我们判断25年海风装机将进入实质性拐点，江苏、广东等标志性项目有望陆续启动开工，判断装机量约12~15GW，公司作为大丰项目单桩及塔筒的主要供应商，25年江苏项目有望贡献绝大部分业绩。
    盈利预测与投资评级：考虑到24年江苏、广东等海风行业装机不及预期，公司24年出货明显下调，且公司固定资产较重，导致单位折旧较重，影响单位盈利，我们下调24~26年归母净利润至0.7/6.9/8.8亿元（原值为6.1/8.4/9.5亿元），24年同比转正，25~26年同比+885%/+28%，对应PE为176/18/14X，公司是海上塔筒和桩基龙头，考虑海风高成长，盈利有较大上升空间，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧、行业政策变动风险、行业装机不及预期。

北交所信息更新：康农玉8009品种在黄淮海开拓效果显现，2024年净利润同比高预增

康农种业(837403)
    2024年预计归母净利润8000～9000万元，同比增长50.33%～69.12%
    公司发布2024年业绩预告，实现归母净利润8000～9000万元，同比增长50.33%～69.12%。因此我们上调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.84/0.95/1.07（原0.63/0.69/0.78）亿元，对应EPS分别为1.18/1.34/1.50元/股，对应当前股价PE分别为18.4/16.2/14.5倍，看好公司杂交玉米种子的发展方向，维持“买入”评级。
    公司康农玉8009品种在黄淮海夏播区种植表现良好获得广泛认可
    公司2024年归母净利润增长较快主要源于：（1）康农玉8009品种由公司与河南农业大学、贵州省旱粮研究所三家机构合作推出的品种，在黄淮海夏播区种植表现良好，获得下游经销商和终端农户的广泛认可，2024年度该品种销售规模持续放量，促使公司当期营业收入规模同比增加。（2）公司在西北地区的主要制种基地2024年度制种产量有所提升，整体制种成本较2023年有所下降，使得公司主营业务毛利率较2023年度有所增长。（3）公司2024年度收到政府补贴较多，使得当期其他收益较2023年度增加较多。未来公司计划在海外设立据点并考察，积极与当地农科院寻求合作，针对特定病害进行筛选和研究。
    2024年，我国玉米种子市场整体供需形势趋缓，品种需求结构分化明显
    2024年，我国玉米种子市场整体呈现出供需形势趋缓，品种需求结构分化明显的特征。从市场整体情况来看，玉米种子呈现出供过于求的状况。公司在西南区域计划通过新品种的迭代，填补过去的弱势区域，实现新的增长。公司在西南区域主动迭代，推出了适应中低海拔的美谷999、中高海拔的高康2号、美谷108等在抗病、产量以及观赏性等方面表现的特别突出的新品种。黄海地区，公司计划通过康农玉8009等系列优质品种扩大市场份额，并逐步提升在该区域的市场地位。东北地区，公司正在调整品种结构，以适应市场需求。此外，公司在东南地区、青藏高原、西北地区也有相应的布局和规划。
    风险提示：收入结构相对单一风险、业务区域集中风险、品种迭代风险

2024年业绩预告点评：归母净利润同比增长12%~35%，周期上行订单兑现

中国船舶(600150)
    投资要点
    受益周期上行，造船龙头迎业绩拐点
    公司发布2024年业绩预告：预计2024年实现归母净利润33-40亿元，同比增长12%-35%，扣非归母净利润27-34亿元，同比扭亏（2023年同期为-3亿元）。2024年单Q4公司实现归母净利润10-17亿元，同比增长160%-337%，扣非归母净利润8-15亿元，同比增长452%-962%。公司业绩高增，主要受益于：（1）受益造船周期上行公司在手订单饱满、且结构持续优化，2024年交付的民船量利齐升，（2）前期包袱逐步清退、精益管理推进。
    重组方案已获批，后续沪东中华有望注入
    2025年1月7日公司发布公告，中国船舶吸收合并中国重工的总体方案获得国务院国资委等主管部门批复；1月25号公司发布公告：（1）重组预案已获得双方董事会审议通过；（2）出具《中国船舶集团有限公司关于避免同业竞争的承诺函》，承诺公告后三年内剥离沪东中华不宜注入上市公司的资产，使其满足注入上市公司的条件，并向重组后存续的董事会提议将沪东中华注入上市平台。沪东中华为中船集团下核心造船资产，主营中大型集装箱船和LNG船，根据克拉克森，截至2025年1月25日，公司在手订单约738万CGT。公司周期上行吸收合并中国重工有利于减少同业竞争，发挥协同，提高供应链效率，后续若沪东中华注入，将进一步增厚上市平台业绩和综合竞争力。
    供需缺口短中期难以消除，新造船市场景气度有望延续
    2024年全球新造船市场高景气延续，新签订单、船价维持高位：根据克拉克森，2024年全球船厂共签订新船订单1.7亿载重吨，位于历史高位，截至2024年12月28日，克拉克森新造船指数较2024年初上涨6%，距离2008年历史峰值1.3%。我们认为船舶行业供需缺口短中期难以消解：全球造船业于2011年开始进入产能出清阶段，2024年船厂产能仅约0.5亿CGT，较2010年产能高点下降了26%，全球活跃船厂数下降了56%。当前造船产能正在逐步修复，但较上一轮周期，中国以外的区域难以大规模重启和扩张产能，供给端具备明显刚性。需求端，2024年全球船队规模约10亿CGT，较2010年增长了58%，全球平均船龄仍持续上行，存量更新将支持需求稳定增加。
    盈利预测与投资评级：公司预告中值为37亿元，出于谨慎性考虑，我们调整公司2024-2026年归母净利润预测为37（原值39）/79（维持）/108（维持）亿元，当前市值对应PE为41/19/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、地缘政治风险、原油价格波动等。

深度跟踪：行业筑底，规划新方向

华鲁恒升(600426)
    公司为煤气化龙头，形成尿素、醋酸、有机胺、己二酸、己内酰胺、多元醇等产品体系，丰富度明显提升，单一产品的占比逐步下行，周期大幅波动过程中，能够一定程度分散单一产品产生的影响。
    TDI规划解读
    公司计划在荆州基地建设30万吨/年TDI项目，项目总投资69.837亿元。TDI受到工艺生产和技术的双向限制，行业壁垒相对较高，万华获得了巨力的控制权后，行业CR3已经接近8成；受行业供给压力提升影响，产品盈利回落。在TDI生产中，原材料占比相对较高，公司在规划上基本实现了产业链的完整配套，成本优势需更多关注软实力兑现，公司在工艺优化、成本管控、技术改造、统筹管理等方面有优势，有望助力公司实现单耗节约、投资效率提升。
    系列专栏
    丁辛醇：丁辛醇短期价差已有回落，2025年行业有新增产能，但要贴近年尾释放，短期看将以区间波动为主，目前开工还维持在较高位，供给端的集中变化将是这一阶段影响盈利的关键因素；中长期看，行业后续还有较多产能新增，且还有企业规划项目，进入到新的产能释放阶段，需求的消化能力将是影响盈利中枢的关键。
    行业分析
    尿素：短期已进入行业底部，对尿素价格形成成本支撑，价格调整空间有限，2025年有新增产能，出口和产能释放节奏将成为关键。
    有机胺：DMF需求暂未有明显增长点，行业的格局改善需要依靠供给端控量，或者中长期的小规模产能退出，预期区间运行。
    醋酸：2025年醋酸将有超过300万吨的产能规划，供给压力有所提升，供给端的生产节奏对盈利产生影响。
    己二酸：行业企业已经进入亏损状态，新增产能释放节奏需观察。
    己内酰胺：原材料价格上行，产能供给充裕，产品价差跌入近几年内最低水平，进一步调整空间有限。
    投资建议
    目前公司多数产品已进入底部区间，在成本支撑下，价格仅一步大幅下行的空间极为有限，预估行业进入区间震荡状态，若需求或出口能够有一定的供给消化，多数产品将有一定的盈利改善空间。预估2024-2026年营收340.60、387.66、429.63亿元，归母净利润38.14、43.63、51.11亿元，EPS为1.80、2.06、2.41元，当前股价对应的PE分别为12.03、10.52、8.98，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业格局恶化风险；原材料剧烈波动风险；产品需求不及预期风险；出口政策变动风险。

差异化能力打开业绩及估值空间

匠心家居(301061)
    公司发布2024年业绩预告
    预计24Q4归母净利润1.39-2.19亿，同增64%-158%，中值1.79亿，同比+111%；扣非归母净利润1.25-2.05亿，同增67%-174%，中值1.65亿，同比+120%。
    预计24年归母净利润5.7-6.5亿，同增40%-60%；扣非归母净利润5.2-6.0亿，同增45%-67%。
    业绩高增主要系：1、公司积极拓展自主品牌的建设，直销的零售商客户显著增加，“店中店”模式的推进有效、顺利；
    2、公司不断加强自身创新研发能力、扩大合作创新的范围，研发成功的系列新产品为业绩增长提供了新动力；
    3、公司更为注重运营的质量和效率，持续提高产品的质量水平和稳定性，在保持业绩增长的前提下减少了客诉、退换货乃至售后维修、服务的成本与支出；
    4、公司专注国际市场，产品交易基本通过美元结算，除第三季度外，美元利率和汇率基本保持稳定，对公司的汇兑收益产生了正向作用。
    此外，自24年6月下旬开始，越南、中国出口美国、加拿大的海运即期价格出现较大增幅，无论是客户还是公司自身，都出现了无法拿到所需全部集装箱的困境，影响了公司整体毛利率的提升，是公司未来急需改善的方向与目标。
    零售客户拓展提速，店中店稳中有进
    客户方面，2024年1-9月公司前10大客户均为美国客户，其中70%为零售商；期间新增68家客户全部为零售商，其中10家跻身“全美排名前100位家具零售商”之列，客户稳步拓展预计提供增长动能。
    店中店方面，截至24Q3末公司已在美国零售商客户的门店内建成了150多个中小规模的店中店，且已有300多家客户门店提出申请，到2025Q1公司希望并计划建成接近甚至超过500家MOTO Gallery，预计有效促进销量增长。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司零售客户拓展+店中店模式建设提速共驱成长，根据24年业绩预告，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利润6.1/7.2/8.4亿元（前值5.4/6.4/7.5亿元），对应PE分别为20/17/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：新模式推广致销售费用投放增加；海外需求不及预期；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据请以正式发布的24年报为准等

2024年业绩预告点评：全年业绩大幅预增，制冷剂产品维持高景气

三美股份(603379)
    投资要点：
    公司发布2024年业绩预告，预计公司2024年实现归属于上市公司股东的净利润为70,155.72万元到81,380.63万元，同比增长150.87%到191.01%；预计公司2024年实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为67,219.69万元到78,444.60万元，同比增长221.27%到274.92%。公司全年业绩实现大幅预增，主要是由于氢氟碳化物（HFCs）于2024年开始实施配额管理，公司2024年HFCs制冷剂产品价格同比上涨，产品盈利能力提升。
    制冷剂产品2024Q4继续涨价，公司业绩同比大增。2024Q4，公司预计实现归母净利1.42-2.54亿元，中值是1.98亿元，同比+370.67%，环比+11.68%；预计实现扣非归母净利1.24-2.36亿元，中值是1.80亿元，同比+362.36%，环比+3.63%。公司2024Q4业绩预计同比实现明显增长，主要是由于公司制冷剂产品价格同比明显提升。根据百川盈孚的数据，2024Q4，R32、R22、R134a、R125的均价分别是39758.06元/吨（同比+138.11%、环比+9.95%）、31774.19元/吨（同比+62.01%、环比+5.09%）、37669.35元/吨（同比+40.17%、环比+17.80%）、37185.48元/吨（同比+39.68%、环比+19.37%）。
    近期制冷剂价格继续上行，市场氛围较好。2025年一季度制冷剂长协价格落地，R32、R410a价格在4.2万元/吨左右，环比去年四季度有不同程度的提升，为2025年打下良好开局。根据百川盈孚的数据，截至1月23日，R32价格是4.35万元/吨，相比上月+7.41%；R22价格是3.3万元/吨，相比上月+1.54%；R134a价格是4.40万元/吨，相比上月+10.00%；R125价格是4.30万元/吨，相比上月+10.26%。
    投资建议：公司深耕氟化工领域，已形成无水氟化氢与氟制冷剂、氟发泡剂自主配套的氟化工产业链，并成为行业内主要的供应商。预计公司2024年的基本每股收益是1.29元，当前股价对应市盈率是33倍，维持买入评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动风险；汽车、空调等下游需求波动风险；部分制冷剂品种需求弱于预期风险；贸易摩擦风险；出口量不及预期风险；行业供需格局恶化风险等。

2024年业绩预告点评：计提减值+战略重塑影响利润，2025年轻装上阵开启转型新篇章

上海家化(600315)
    投资要点
    公司披露2024年业绩预告：公司预计2024年实现归母净利润-7.1亿元至-8.8亿元，同比出现亏损，预计2024年实现扣非净利润-7.2亿元至-8.9亿元，亏损主要系计提海外汤美星商誉减值、主业开展战略重塑组织变革、公允价值变动投资收益减少所致。2024年公司拟大幅计提海外业务商誉减值准备5.5亿元-6.8亿元。
    公布回购计划调动员工改革积极性。2025/1/24公司披露回购方案，拟以自有资金总金额1-2亿元，以集中竞价方式回购公司股份374-747万股，用于员工持股计划/股权激励，自董事会审议通过回购股份方案之日起12个月内完成。公司回购股份用于未来股权激励计划，彰显未来发展的信心，有望进一步完善公司长效激励机制。
    海外汤美星品牌计提大幅减值，期待本土运营团队助力品牌成长。公司2024年亏损主因为海外商誉减值计提影响，海外汤美星品牌受海外低出生率、婴童品类竞争加剧和经销商降低库存等多因素导致收入、毛利等大幅下降，因此公司针对前期收购的汤美星婴童护理产品及母婴喂养产品业务计提商誉减值。2024H2公司针对海外汤美星品牌进行调整，CEO更换为英籍华人，新增本土运营团队，同时未来逐步进入中国销售，期待2025年汤美星本土运营团队重拾增长。
    主业进行战略重塑及组织变革，2025年开启转型新篇章。2024年5月换帅后开展一系列战略重塑和组织变革，战略层面进行四个聚焦：聚焦核心品牌、聚焦品牌建设、聚焦线上、聚焦效率。为匹配战略，公司对国内业务的组织架构进行调整：调整个护事业部、美妆事业部、新设创新事业部，完善前、中、后台的整体架构，同时吸引破局人才加盟，通过扁平化管理，进一步提升运行决策效率。短期公司主动实施战略调整举措，主动降低百货渠道社会库存、关闭低效亏损门店、线上经销商代理模式加速转为自营模式、调整线下销售部架构等，影响2024年全年经营收入及利润。但从中长期看，调整将有利于公司未来健康可持续发展，期待2025年公司主业重梳理后业绩迎反转。
    盈利预测与投资评级：公司是国内多品牌的日化龙头，24年5月换帅后，公司深化组织改革，加强品牌建设，对品牌进行梯队管理，集中资源优先支持核心品牌，坚持聚焦核心品牌、聚焦品牌建设、聚焦线上、聚焦效率，未来战略转型，品牌焕新后，公司经营效率有望提升。考虑到短期战略调整影响，我们将公司2024-26年归母净利润4.58/5.24/6.02亿元下调至-8.6/2.6/3.4亿元，分别同比-272%/+131%/+30%，对应2025-2026年PE分别为41/32X，2024年主业调整、海外亏损等不利因素出清，回购彰显发展决心，期待2025年拐点显现，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、战略改革不及预期、新品推广不及预期等。

2024年业绩预告点评：归母净利润25~35亿超预期，继续受益集装箱+海工高景气

中集集团(000039)
    投资要点
    Q4归母净利润中枢12亿元，经营持续向好
    公司发布2024年业绩预告：预计2024年实现归母净利润25-35亿元，同比增长493%-731%，扣非归母净利润26-36亿元，同比增长291%-441%。2024年单Q4公司实现归母净利润6.7-16.7亿元，同比扭亏（2023年同期为-0.7亿元），扣非归母净利润9.1-19.1亿，同比扭亏（2023年同期为-5.4亿元）。公司业绩高增，主要系：（1）核心板块集装箱周期复苏，红海事件、海运集运贸易量增长（根据克拉克森，按TEU同比+5%）等进一步推升行业需求，公司干箱产销量创历史新高，板块量利齐升，（2）海工板块需求回暖，贡献业绩增量。
    集装箱：存量更新+全球贸易增速修复，板块量价有支撑
    集装箱需求源自国际贸易运输需求与存量淘汰更新：（1）截至2023年末，全球集装箱保有量约5000万TEU，按20年使用寿命，年存量更新约250万TEU。（2）根据克拉克森2025年1月预测，2025/2026年全球集装箱贸易量有望维持稳健增长，增速分别为2.9%/2.6%。我们认为未来集装箱行业量价均有支撑，公司作为份额常年稳定40%以上的行业龙一，该板块将持续为公司贡献稳定利润。
    海工造船：受益周期回暖，公司订单高增迎盈利拐点
    集团海工业务下游景气向好、在手订单饱满：（1）海上油气：油气公司推进深水油气田开发、全球海油开发格局变化的背景下，海油开采资本开支稳中有升，公司的海上钻井平台租约与FPSO接单量有望持续增长；（2）特种船舶：受益海上风电发展、国产汽车出海，风电安装船和滚装船订单有望持续增长。2024年前三季度公司海工已生效新签订单32.5亿美元，同比增长121%，累计在手订单74亿美元同比增长42%。新签订单包括2条FPSO船体、1条FLNG修改造、3条滚装船，其中FLNG是公司首次突破的船型，展现高端海工装备制造实力。后续随订单兑现业绩，板块有望持续增长。
    盈利预测与投资评级：公司业绩超预期，我们上调公司2024-2026年归母净利润预测为30（原值25）/38（原值33）/48（维持）亿元，当前市值对应PE为14/11/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、地缘政治风险、原油价格波动等。

系列点评十五：2024年业绩符合预期 座椅量产加速

继峰股份(603997)
    事件：公司披露业绩预告：2024年实现归母净利润-5.90~-4.80亿元，实现扣非归母净利润-5.70~-4.60亿元。
    2024年业绩符合预期一次性非经因素影响较大。根据公告，公司2024年实现归母净利-5.90~-4.80亿元、同比出现亏损，中位数为-5.35亿元；实现扣非归母净利-5.70~-4.60亿元、同比出现亏损，中位数为-5.15亿元。其中2024Q4实现归母净利-0.58~0.52亿元、同比-216.04%~+3.96%，中位数为-0.03亿元，同比出现亏损/环比亏损幅度大幅收窄；扣非归母净利-0.30~0.80亿元、同比-160.91%~+60.43%，中位数为0.25亿元，同比出现亏损/环比亏损幅度大幅收窄。公司全年业绩出现亏损，分析主要原因：1）出售子公司TMD产生较大一次性损失；2）格拉默欧洲区实施人员成本优化，产生较大一次性费用。
    智能电动突围座椅国产替代空间广阔。公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂座椅总成项目定点，在乘用车座椅业务领域实现从0到1的突破并快速拓展，后陆续获得多个座椅定点。2023年5月乘用车座椅业务实现量产，5-12月累计交付6.5万套，实现营收6.55亿元；2024H1累计交付8.9万套，实现营业收入8.97亿元。截至2025年1月25日公司累计乘用车座椅在手项目定点20个，生命周期总金额达881-928亿元，一般车型生命周期为5-7年，在手订单如在同一年量产，可实现年收入147-155亿元，为继峰本部2023年收入的366%-385%，收入增量显著。
    全面协同剑指全球智能座舱龙头。公司2019Q4并表格拉默后，2020年开启全面整合，2023年随格拉默全球COO李国强先生上任后，以提高盈利能力为目标，强力推动全面降本增效措施的具体落地。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司横向拓展乘用车座椅、音响头枕、车载冰箱、移动中控系统等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口、隐藏式门把手、车载冰箱等，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱市场，剑指全球龙头。
    投资建议：整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰+格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，我们预计公司2024-2026年收入为230.20/267.50/299.50亿元，归母净利润为-5.35/7.82/11.13亿元，对应EPS为-0.42/0.62/0.88元，对应2025年1月24日11.69元/股的收盘价，PE分别为-/19/13倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。

2024年业绩预告点评：通用减值事项落地，利空出尽

上汽集团(600104)
    投资要点
    公司公告：公司预计2024年度实现归母净利润为15亿元到19亿元，同比减少87%到90%；预计2024年度实现扣非后归母净利润-41亿元到-60亿元，同比减少141%到160%。2024Q4公司实现归母净利润（预告中值）为-52.1亿元（2023Q4为27亿元，2024Q3为2.8亿元），扣非后归母净利润为61亿元（2023Q4为5.7亿元，2024Q3为0.3亿元）。
    2024Q4通用减值事项落地。1）2024Q4销量环比持续改善。2024Q4上汽集团批发销量为136.4万辆，同环比分别-17.0%/+65.8%。其中大众/通用/上汽乘用车/五菱Q4销量分别为37.6/15.7/22.6/50.0万辆，同比分别-2%/-44%/-33%/-3%，环比分别+44.6%/+195.8%/+54.1%/+85.2%。2）减值影响：公司合营企业上汽通用汽车有限公司及其控股子公司为于2024Q4计提相关资产减值准备232.12亿元，上市公司不确认长期股权投资余额之外的超额亏损，因此该事项预计将减少公司归母净利润约78.74亿元人民币。减值完成后上市公司对上汽通用整车公司的股权投资账面价值减记至零。
    盈利预测与投资评级：2024年7-8月完成集团到主要子公司&合联营公司管理层更换，公司将进一步积极降本增效，后续期待内部整合&外部合作多线并举，困境反转。合资板块资产改造&减值同步推进，同时合资车企转变原先“决策、研发在外，生产、销售在华”的传统合资模式，反向取经，与中方共同开发新能源车型，探讨合资合作新路径。由于上汽通用于2024年进行了大额减值，我们下调公司2024年业绩预期至16亿元（原为84亿元），由于公司积极进行降本增效，发力自主品牌向上，我们上调对公司2025/2026年业绩预期至109/145亿元（原为101/134亿元），对应PE为122/18/14倍。维持公司“买入”评级。
    风险提示：终端价格战超预期；出口相关贸易风险等

中重稀土资源龙头，供改最大受益者

中国稀土(000831)
    投资逻辑：
    中重稀土龙头，稀土央企核心上市平台。公司是中重稀土龙头、中国稀土集团旗下核心上市公司，矿山业务由中稀湖南（原江华稀土矿）承担，冶炼依托定南大华和中稀永州。根据业绩预告，刨除子公司补税和存货跌价影响，公司2024年生产经营利润应为正值。
    《管理条例》正式落地，进口矿和二次利用面临供改。2024年10月《稀土管理条例》正式实施，将对进口矿（占比全球供给23%）和二次利用（占比全球供给21%）实施更高级别的约束；意味着配额之外的供给渠道或将更加有序、合规。
    缅甸供应扰动延续，新增资源费或抬升行业成本曲线。缅甸克钦邦（稀土重要产区，镨钕占比全球供给10%）局势动荡导致前期封关，11月进口量分别环比/同比-63%/-78%。虽然关口于12月恢复，但尚未恢复正常生产秩序。据SMM克钦独立军拟征收每吨2万元的资源费，这将提高部分缅甸矿成本，从而抬升稀土价格中枢。
    配额增速放缓，供需改善延续。2024年全年配额增速仅为6%，显著放缓。考虑汽车电动化持续、工业机器人和两轮电动车等需求景气高企，我们测算2024-2026年全球稀土需求增速分别为9%/10%/11%。我们测算在2025年配额增幅小于15%的情况下，全球稀土供需有望持续改善。2024年末氧化镨钕价格回涨至41万元/吨，供需改善+成本抬升，我们预计2025年均价为45万元/吨。
    中国稀土集团：或为《管理条例》实施后最先、最直接受益者。二次资源存在格局分散、国资参与度较低，且产能较为过剩、原料来源多样的特点，因而对进口矿冶炼分离进行管控或具备更高的可操作性。我国南方离子型矿资源与缅甸矿类似，因而在行业集中度不断提高的情况下，我们认为中国稀土集团或为最大受益者。
    行业整合最大受益者，迈出资源赋能第一步。中稀集团于2021年成立，到进一步整合厦门钨业、广晟有色，我国南北稀土格局已成；江华稀土矿已于2023年末注入公司，补足公司资源短板。
    内外并举，成长空间巨大。随着定南大华、中稀永州逐步爬产，公司2021-2023年稀土产量逐步增加，集团赣南矿山复产亦有望增加公司原矿来源；体内参股的肥田稀土矿和圣功寨稀土矿的探转采工作稳步推进中。集团内部仍有牦牛坪、花山和三丘田稀土矿等优质资产；且集团于2022年1月出具对上市公司同业竞争5年解决的承诺，目前期限已过大半。2024年公司获得的原矿、冶炼分离总量控制指标占比集团总量较低，整合空间巨大。
    盈利预测、估值和评级
    预计公司2024-2026年收入分别为28/55/71亿元，预计实现归母净利润分别为-3.1/5.7/8.4亿元，EPS分别为-0.29/0.53/0.79元，2025/2026年对应PE分别为53/36x，略低于可比公司均值；考虑公司龙头地位，给予均值水平20%估值溢价，2025年PE为66x，目标价34.98元；首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示
    稀土产品价格波动；下游需求乏力；海外供给超预期。

嘉乐利润率改善可期

开润股份(300577)
    公司发布2024年度业绩预告
    公司24Q4预计实现营收10.75~12.75亿元，同比增长30.78%~55.11%；实现归母净利润0.49~0.99亿元，上年同期亏损0.06亿元；实现扣非净利润0.55~0.85亿元，上年同期实现0.01亿元。
    2024年度预计实现营收41~43亿元，同比增长32.05%~38.49%；实现归母净利润3.7~4.2亿元，同比增长220.01%~263.25%；实现扣非净利润2.8~3.1亿元，同比增长101.71%~123.32%。
    2024年公司非经常性损益对归属于上市公司股东的净利润的影响金额约为8,000万元至10,000万元，主要系取得上海嘉乐控制权时，股权按照公允价值计量产生的收益。上年同期非经常性损益对归属于上市公司股东的净利润的影响金额为-2,319.11万元。
    新老客户份额提升，优化生产经营效率
    24年度公司代工制造业务客户逐渐摆脱去库存影响，对于供应商的成品采购需求稳步回升。公司抓住机遇，依托全球化布局优势和先进生产制造能力，在巩固箱包品类竞争优势的同时积极拓展服装品类代工业务，加速推进新老客户份额提升，优化生产经营效率，销售收入与利润同比实现增长。
    优化嘉乐客户和订单结构，品牌业务提升运营水平
    公司代工业务坚持做优质客户战略，与耐克、迪卡侬、VF集团、优衣库、PUMA、戴尔、惠普、华硕等知名品牌开展合作，产品品类涵盖运动休闲包袋、商务包袋、其他功能性软包、拉杆箱等。公司通过自动化、智能化、数字化、精益管理等方式持续改善生产效率，不断巩固行业地位和竞争壁垒。为促进上海嘉乐的长期发展和市场竞争力，公司收购上海嘉乐后对其客户和订单结构进行持续优化，目前上海嘉乐的客户主要有优衣库、Adidas、PUMA、MUJI、大和纺。
    公司品牌经营业务聚焦“小米”及“90分”品牌，聚焦拉杆箱及包袋等出行品类产品，积极推出新品，形成各渠道差异化产品矩阵，修炼内功，提升精细化运营水平。
    上调盈利预测，维持“买入”评级
    基于公司业绩预告，我们上调盈利预测，预计24-26年归母净利分别为4、3.9以及4.7亿元（原为3.8、3.8以及4.7亿元）；EPS分别为1.7、1.6以及2元（原为1.6、1.6以及2元）；PE分别为15X、16X以及13X。
    风险提示：行业竞争风险加剧；订单不及预期；关键人才流失风险；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的24年年报为准。

2024年业绩预告点评：归母净利润同比增长41%~84%大超预期，产品多元+出海成长性凸显

纽威股份(603699)
    投资要点
    单Q4归母净利润同比+44%~277%，延续高增趋势
    公司发布业绩预告，超市场预期：预计2024年归母净利润为10.2~13.3亿元，同比增长41%~84%，中枢11.8亿元，同比增长63%；扣非归母净利润10.0~13.1亿元，同比增长35%~77%，中枢11.6亿元，同比增长35%。2024年单Q4，公司实现归母净利润1.9~5.0亿元，同比增长44%~277%，中枢3.5亿元，同比增长160%；扣非归母净利润1.9~5.0亿元，同比增长64%~335%，中枢3.4亿元，同比增长199%。公司业绩高速增长，受益于：（1）海外市场、大客户拓展取得突破，在手订单饱满，（2）海工造船、LNG、核电等新兴领域需求向好，业务结构优化，（3）公司内部管理、生产环节提质增效，（4）钢价、汇率低位震荡。
    产能有序扩张，助力增长+彰显信心
    近年来公司产能有序扩张：（1）2023年12月公司公告，拟于沙特设立全资子公司，提高于中东市场竞争力；（2）2024年6月公司公告，拟对外投资设立越南子公司，进一步提升越南工厂产能，提高公司应对北美潜在关税风险等能力；（3）2024年8月公司公告，拟以自有资金2.2亿元扩产精密铸件产能，建成后年产碳钢精密铸件5000吨、不锈钢精密铸件5000吨，铸件为影响阀门性能的核心部件之一；（4）2025年1月公司公告，拟以不低于5亿元自筹资金投资纽威流体二期扩产项目，纽威流体一期2023年投产，聚焦适用于严苛工况和特殊应用领域的蝶阀、锻钢阀及其他特殊阀种，为公司进入海工造船等下游、我国高端阀门进口替代持续做出贡献，二期扩产将助力公司继续向高端化转型。配套核心铸件、海外和高端阀门领域的资本开支将支持成长，彰显了公司信心。
    管理层激励充分，海外拓展+新品布局逻辑延续
    2022年末新任管理团队上任以来，纽威业务进入高速拓展期：（1）把握“一带一路”倡议&中资EPC出海机遇，积极拓展海外油气市场，大客户份额稳中有升，（2）积极拓展海工造船、水处理、核电等新兴下游，订单表现亮眼。（3）公司拟以年为维度滚动实施股权激励，团队积极性高。展望未来，纽威股份作为获行业、大型跨国集团认证批准最多的国产工业阀门龙头，先发优势明显，市场地位稳固，看好公司长期成长。
    盈利预测与投资评级：公司业绩超预期，我们上调公司2024-2026年盈利预测为11.8（原值10.1）/14.5（原值12.4）/17.7（原值15.1）亿元，当前市值对应PE分别为17/13/11X，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、汇率波动、地缘政治风险

24年顺利收官，利润增长较快

天味食品(603317)
    公司发布业绩快报，24年营业收入34.76亿元，同比增长10.41%；归母净利润6.26亿元，同比增长36.99%。其中24Q4营业收入11.12亿元，同比增长21.57%；归母净利润1.93亿元，同比增长41.75%。
    收入稳健增长，利润增长较快。业绩增长较快主要系：（1）营业收入增长；（2）原材料综合采购成本下降，毛利率增加；（3）营运管理效率提高。公司下半年聚焦大单品，提升渠道力、品牌力、产品力，通过精细化管理实现业绩增长。1）加强产品创新和消费者洞察，推出符合多元化消费需求的产品；2）密切关注市场动态，及时调整销售策略，进一步提升品牌力和市占率；3）优化渠道布局，深化与经销商及平台的战略合作，共同开拓市场；4）强化内部管理，提升运营效率。
    小B渠道稳步推进，收购加点滋味补强线上C端。1）目前小B渠道拓展工作正在稳步推进，通过定制化产品和灵活的营销策略，已初步建立了一定的市场基础。目前业务贡献量较小，尚需时间培育，作为未来业绩增长的重要渠道，也是公司关注的重点。2)天味食品并购加点滋味，成为其最大股东。加点滋味针对不同餐桌场景，开发出了小馆系列、轻食料理系列、风味汤底系列，并打造出关东煮、寿喜烧、肉末麻婆豆腐等多个热销产品。加点滋味除了布局线上各销售平台和私域用户之外，线下也在一些大型KA、精品超市等有所布局。加点滋味能为天味食品品牌年轻化带来更多新思路。并且也能为天味食品在to C的线上渠道带来更多新增量，尤其是在兴趣电商和私域电商领域。3）天味食品设立杭州分公司，加速营销服务网络升级建设，持续深入完善公司营销服务网络架构，打造更贴近客户、多元化的消费服务场景，进一步提升公司综合竞争力。
    投资建议：短期看，公司持续深化优商/扶商模式，收购食萃后补足B端，收购加点滋味补齐线上C端。中长期看，公司有望补充弱势渠道，区域性单品有望贡献增长。根据24年业绩快报，我们认为公司业绩增长提速，因此略调整盈利预测，预计25-26年营收为40.05/44.68亿元（前值为38.90/43.39亿元），同增15%/12%；归母净利润为7.53/8.68亿元（前值为6.91/7.99亿元），同增20%/15%，对应PE分别为19X/17X，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；原材料价格波动的风险；渠道拓展不及预期；业绩快报仅为初步核算，具体以24年年报为准。

迪行小分子赛道，折桂全球创新之巅

迪哲医药(688192)
    投资要点
    坚持源头创新，立足全球小分子赛道竞争：迪哲医药致力于开发具备差异化竞争优势的全球创新药物，坚持源头创新，专注于新靶点的发现和作用机理验证。目前，公司在研管线6个产品，其中舒沃替尼是全球唯一全线获FDA与CDE突破性疗法认定治疗EGFR Exon20ins突变型晚期非小细胞肺癌（NSCLC）且同时在中国获批NSCLC相关适应症的酪氨酸激酶抑制剂（TKI），戈利昔替尼是全球首个且唯一获FDA快速通道认定针对外周T细胞淋巴瘤（PTCL）且在中国获批上市用于治疗复发/难治PTCL的JAK1抑制剂。
    国内商业化进展顺利，美国顺利报产：根据弗若斯特沙利文测算，预计到2024和2030年，全球的EGFR Exon20ins的非小细胞肺癌新发患者人数将分别达到7.4万和8.6万人，中国新发患者人数将达到3.5万和4.2万。小分子靶向药治疗空白，舒沃替尼2023年8月国内获批上市，2024年销售额接近4亿元，我们预计国内2025-2026年销售额为7亿和12亿元；美国FDA也受理了NDA，并授予了优先审评资格，我们预计2025H2有望美国获批上市，有望填补海外口服小分子药物治疗空白。
    差异化适应症设计，美国注册加速中：戈利昔替尼是全球首个且唯一针对外周T细胞淋巴瘤（PTCL）的高选择性口服JAK1抑制剂，临床表现卓越，安全性和耐受性良好，有望冲破PTCL治疗瓶颈。2024年6月实现了国内获批上市，美国有望今年报产，是潜在同类最佳的针对PTCL的口服小分子靶向药。
    全球首创，攻克BTKi和EGFR TKI耐药困境：DZD8586和DZD6008是全球首创的靶点/结构。临床前和临床初期结果展示了惊艳的抗肿瘤效果，安全性良好，今年有望国内进入到注册临床阶段。有望填补当前未被满足的临床药物空白。
    盈利预测与投资评级：四个产品国内销售峰值我们预计达到近60亿人民币（2032年）。舒沃替尼和戈利昔替尼海外销售峰值我们预计分别达到9亿美金（2031年）和6亿美金（2031年），暂不考虑DZD8586和DZD6008的海外销售。采用FCFF估值法：公司的四款产品的绝对估值总数为343亿人民币，对应目标股价为82.26元/股。采用分步计算的P/S和P/E相对估值法，公司目标市值362亿元。公司国内商业化推进顺利，产品出海确定性高，在研品种潜力大，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：新药研发及审批进展不及预期；药品的销售不及预期；政策影响对产品价格的不确定性；海外授权不及预期。