胰岛素续约集采结果利好三代产品份额爬坡，下半年收入放量可期

通化东宝(600867)
    胰岛素集采落地，门冬30和门冬50首次纳入并以A1类中标：第二轮胰岛素集采落地，公司全系列胰岛素产品成功以A类中选，其中甘精胰岛素和新品预混型门冬胰岛素（门冬胰岛素30与门冬胰岛素50）均以A1类中选，将有助于加速产品的进院准入和销售放量。基础签约量外，公司还将获得B类、C类中选产品未分配的采购需求量和未中选产品的采购需求量，该部分合计超过3,300万支（大部分来自三代）。从价格来看，二代和甘精的降幅在10-20%之间，整体较温和；门冬系列虽然降幅更大，但我们预计分配量的提升足以弥补降价影响。
    1Q合理调整发货节奏，2H收入放量可期：1Q24公司收入/扣非净利润分别同比-11.1%/-13.0%，主要由于：为了减少新一轮集采相关的差额一次性冲销或返还，公司在1季度合理调控发货节奏，减少胰岛素产品发货。2024年1-4月，公司预计甘精销量同比+20%，门冬30销量同比+80%；综合考虑集采结果的执行节奏，我们看好2H三代产品在收入端的放量。此外，公司也正加快利拉鲁肽的挂网和入院，预计2H销售将放量。
    出海、研发稳步推进：出海：公司的二代产品于2024年4月已经完成欧盟GMP验厂，公司预计2024年底-1H25将获批上市，获批后将有利于加速产品在其他非法规市场的商业化；三代产品将于2-3Q24在欧洲进入临床研究，并于2024年完成研究工作，2025年在欧美申报BLA。早研：1）GLP-1/GIP双靶点减重适应症已获得IND批准；2）痛风领域，关注URAT1/XO双靶药物的IIa期已开始首例给药；3）超速效赖脯胰岛素III期临床将于1H24完成入组，并有望于2025年申报BLA。
    维持目标价不变：我们微调2024-26年收入预测-2/+2%/-0.3%至33.8亿/38.8亿/42.8亿元，考虑到：1）集采续标虽然短期内影响发货、导致渠道库存差额冲销，但我们预计公司三代产品的销量市场份额将快速提升至20%以上；2）根据本次集采结果，公司在标外市场中的份额也有望进一步提升。我们调整2024-26年净利润预测-2%/+3%/+1%至12.7亿/14.7亿/16.4亿元。基于DCF模型，我们维持公司14.0元目标价不变。

2023年报&2024一季报点评：臂式产品放量推动增长，出海市场空间广阔

浙江鼎力(603338)
    投资要点：
    浙江鼎力（603338）披露2023年年报。2023年公司实现营业总收入63.12亿元，同比增长15.92%；归母净利润18.67亿元，同比增长48.51%。同时披露2024年一季报。2024年第一季度，公司实现营业总收入14.52亿元，同比增长11.53%；归母净利润3.02亿元，同比下降5.40%。
    臂式产品放量带动业绩增长，持续扩产保障未来增长
    2023年公司实现营业收入63.12亿元，同比增长15.92%；归母净利润18.67亿元，同比增长48.51%；扣非净利润18.08亿元，同比增长46.60%。分业务看：
    1）臂式高空作业平台实现营业收入24.46亿，同比增长68.24%，占营业收入比例38.75。臂式高空作业平台销量5492台，同比增长56.42%，平均单价44.54万元/台；
    2）剪叉式高空作业平台实现营业收入30.1亿，同比下滑8.64%，占营业收入比例47.69%。剪叉式高空作业平台销量42823台，同比下滑7.43%，平均单价7.03万元/台；
    3）桅柱式高空作业平台营业收入5.04亿，同比增长5.17%，占营业收入比例7.99%。桅柱式高空作业平台销量7533台，同比增长0.75%，平均单价为6.69万元/台。
    分地区看，公司国内收入21.2亿，同比增长15.22%，占营业收入比例33.59%；国外收入38.4亿，同比增长13.35%，占营业收入比例60.84%。公司臂式产品产能逐步投放，带动公司臂式产品交付放量增长。2023年，公司加大臂式产品销售力度，2023年臂式产品销量5492台，增长56.42%。海外市场臂式产品推广顺利，增速较快，海外臂式产品销售收入同比增长141.28%。
    公司“年产4000台大型智能高位高空平台项目”进入试生产阶段，投产后将进一步释放产能，同时，公司公告拟以自筹资金17亿元投资新建年产20,000台新能源高空作业平台项目，建设周期3年，达产后产值约25亿元。公司大幅扩产，保障了未来公司发展的产能需求。
    规模效应叠加产品结构优化，公司盈利能力提升明显
    2023年公司毛利率为38.49%、同比上升7.45个百分点；净利率为29.58%，同比上升6.49个百分点；扣非净利率28.64%，同比上升5.99个百分点。毛利率上升的主要原因是：1、公司加大成本管控力度，通过精益化管理、工艺升级等方式持续提高生产效率，积极发挥智能制造规模化优势；2、产品结构优化，电动化及附加值高的差异化产品比例提升；3、原材料成本下降等因素。
    分业务：臂式产品毛利率30.52%，同比上升9.88个百分点；剪叉式产品毛利率40.28%，同比上升7.65个百分点；桅柱式产品毛利率43.46%，同比上升9.49个百分点。
    2024Q1经营质量稳步上行，公允价值变动影响归母净利润
    2024年第一季度公司实现营业总收入14.52亿元，同比增长11.53%；归母净利润3.02亿元，同比下降5.40%；扣非净利润3.77亿元，同比增长22.37%。
    公司2024Q1毛利率、扣非净利率分别为41.11%、25.98%，对比2023年报分别提升2.62个百分点、-2.66个百分点。公司归母净利润下降主要是所持交易性金融资产宏信建发股份公允价值变动影响。公司2024年一季报交易性金融资产和负债产生公允价值变动损失1.02亿。
    高空作业平台龙头企业，臂式放量加海外拓展推动持续增长
    公司从事各类智能高空作业平台的研发、制造、销售和服务，主要产品涵盖臂式、剪叉式和桅柱式三大系列共200多款规格。臂式系列包含直臂式和曲臂式两类，全系列包含电动、混动、柴动三种动力源，工作高度覆盖16-44米，适配多种应用场景，最大工作高度达44米，最大荷载454kg；剪叉式系列最大工作高度达32米，最大荷载1000kg。公司是全球唯一实现批量化生产无油全电环保型剪叉系列的制造商，最大工作高度覆盖5-16m，最大荷载覆盖230-450kg，无液压系统，低能耗、更安全环保。
    高空作业平台作为载人登高作业工具，能够有效保障高空作业安全、削减高空坠落事故，市场需求稳定增长。近年来，绿色低碳已成为全球趋势，租赁公司对电动产品需求不断增加。国内高空作业平台起步较晚，正处于成长期，人均保有量较小，产品结构尚不完善，臂式高空作业平台保有量占比约25%，远低于成熟市场，且行业渗透率较低。
    根据中国工程机械工业协会，2023年高空作业平台行业销量20.65万台，同比增长5.29%，其中臂式产品增长约50%。根据《IPAF Rental MarketReport2023》，2022年中国高空作业平台租赁市场实现收入约124.53亿元，同比增长13%；保有量为44.84万台，同比增长36%。根据宏信建设招股说明书，预计到2026年全国高空作业平台保有量将增长到107.4万台，CAGR达到22%。如果未来中国高空作业平台市场的增速和美国保持一致，并且两国的人口变化情况相同，那么中国高空作业平台的人均保有量将在2033年达到并超过美国水平，市场保有量将达到322.7万台。国内高空作业平台市场空间广阔。
    公司高空作业平台具有较强的技术优势和品牌效应，对标国外高空作业平台巨头也具有较强的竞争力，公司高空作业平台出海竞争力较强，臂式产品放量后海外市场拓展空间巨大。公司拥有完善的国内外营销网络及丰富的市场拓展经验，灵活推动国内外市场共同发展，积极推进全球化战略。国际市场方面，公司产品已远销全球80多个国家和地区，同时公司有序布局，先后通过股权合作、适时建立分/子公司并组建本土团队等形式，多点开花进一步拓宽海外销售渠道。公司2023年国外收入占比超过60%，国外仍是公司产品重点拓展的市场。
    盈利预测与估值
    公司是我国高空作业平台龙头企业，产品竞争力强，出口优势较大，公司持续推进产品研发，带动公司产品竞争力持续提升，我们看好国内高空作业平台的成长空间及公司臂式、电动产品海外拓展空间。我们预测公司2024年-2026年营业收入分别为74.09亿、87.53亿、103.16亿，归母净利润分别为21.37亿、25.88亿、31.37亿，对应的PE分别为17.29X、14.28X、11.78X，首次覆盖给予公司“增持”评级。
    风险提示：1：海外需求、市场拓展不及预期；2：国内需求不及预期；3：行业竞争加剧，毛利率下滑；4：原材料价格上涨波动；5：海外贸易关税等风险。

北交所首次覆盖报告：布局电商SaaS平台化产品矩阵，直播电商+AI技术启动新增量

美登科技(838227)
    多年深耕电商SaaS打造领先产品，积累数十万客群牢固基本盘
    美登科技成立于2013年，前期发展服务于电商商家的营销管理软件产品“美折”，功能为价格促销、图片视觉营销、会员营销、视频内容营销、互动营销等；2020年收购拓展订单管理SaaS软件“我打”，2023年发力直播电商服务软件“光圈智播”，收购“水手客服”产品拓展外包客服领域。当前主打产品“美折”、“我打”、“光圈智播”在主要电商平台付费用户数排名均靠前。2023年实现营收1.14亿元，毛利率/净利率分别为70%/37%。我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.51/0.60/0.72亿元，对应EPS分别为1.30/1.54/1.84元/股，对应当前股价的PE分别为16.9/14.3/11.9倍，可比公司PE2024E为43.0X，看好公司光圈智播等新品带来增量，给予“增持”评级。
    光圈智播发力抖音等新兴平台，打开收入增量第二曲线
    我国电商及SaaS服务总量稳步增长，2023年中国实物商品网上零售额为13万亿元，同比增长率8%；拼多多、快手、抖音等新兴电商兴起，2023年GMV增速均超过30%。直播电商因具有强互动性、强感染力等特点，2017-2022年市场规模以CAGR182%的速度增长，2022年达3.5万亿元。以抖音电商为例，2023年12月单月观看人次已接近1600亿、同比增长超40%。公司积极布局直播等新兴场景，推出“光圈智播”取得了用户广泛认可，该产品目前在抖店服务市场官网的直播管理工具类目排名第一，受益直播带货的快速增长。
    平台化全品类布局延伸价值链，AI赋能实现外延发展
    公司持续完善品类版图，从“美折”、“我打”，到直播及营销服务“光圈智播”、客户服务“水手客服”、供应链服务“多宝分销”，持续打造电商服务产品完整价值链、打造平台化战略。2023年售后服务是消费者最关心的增值服务之一，“水手客服”目前在抖音平台同类产品中排名前十、满足商家核心痛点。公司上线“多宝分销”并配合平台进行“选品中心”建设，提供一站式商品供应链分销解决方案。同时，随着AI逐步融入平台运营和商家经营中，公司受益营销智能化、AI客服、虚拟人等趋势，有望实现价值升级。
    风险提示：行业需求不及预期、新业务开拓受阻、客户合作风险等等

业绩增长稳健，管理经营改善

五粮液(000858)
    事件：
    公司发布23年年报及24年一季报，23年实现营收832.72亿元，同比+12.58%；归母净利润302.11亿元，同比+13.19%；扣非归母净利润301.16亿元，同比+12.96%。其中，23Q4实现营收207.36亿元，同比+14.00%；归母净利润73.78亿元，同比+10.07%；扣非归母净利润73.75亿元，同比+11.01%。
    24Q1实现营收348.33亿元，同比+11.86%；归母净利润140.45亿元，同比+11.98%；扣非归母净利润140.39亿元，同比+12.71%。
    24年目标：营业总收入持续保持两位数稳健增长。
    报表分析：23年现金回款1053.50亿元，同比+28.84%，高于营收增速(+12.58%)，销售收现率127%，其中23Q4现金回款385.32亿元，同比+17.67%，高于营收增速(+14.00%)；合同负债为68.64亿元，同比-55.15亿元/环比+29.16亿元。24Q1现金收现约217.69亿元，同比-23.98%，低于营收增速(+11.86%)，销售收现率62%。合同负债约50.47亿元，同比-4.88亿元/环比-18.17亿元。
    投资要点
    营收稳健增长，毛利率表现平稳。23年公司实现营收832.72亿元，同比+12.58%（其中Q1：+13.03%；Q2：+5.07%；Q3：+16.99%；Q4：+14.00%）。23年公司毛利率为75.79%，同比+0.37pct。
    1）分产品，23年五粮液产品/其他酒产品分别实现营收628.04/136.43亿元，同比+12.84%/13.05%，其中五粮液产品销售/吨价分别同比+17.98%/-3.80%，我们预计主要系低度五粮液等产品加速放量。
    2）分渠道，23年经销/直销模式分别实现营收459.85/304.62亿元，同比+13.56%/+12.53%，直销占比接近40%。23年全年新增核心终端2.6万家，专卖店数量超1600家。
    费率相对稳定，盈利能力稳中有升。23年销售/管理费用率分别为9.36%/3.99%，分别同比+0.11/-0.16pct，费用率整体平稳。23Q4销售费用率同比+2.26pct至7.57%，主要系年底公司加大费用投放力度。综合来看，23年归母净利率36.28%，同比+0.20pct，盈利能力稳中有升。
    24Q1经营分析：24Q1公司实现营收348.33亿元，同比+11.86%，我们预计春节旺季核心单品普五需求稳健实现顺利开门红。24Q1毛利率78.43%，同比+0.03pct，销售/管理费用率分别为7.53%/3.06%，同比+0.75pct/-0.47pct，费用率管控良好。24Q1归母净利率40.32%，同比+0.04pct。
    24年展望：量价策略清晰，管理经营更为务实。1）价：2月5日公司调整核心大单品第八代五粮液价格，单瓶出厂价由969元提高至1019元；其次当前公司针对电商平台低价货加大整治力度。2）量：公司提出24年普五传统渠道计划减量20%，同时调整产品、渠道和市场结构。核心单品八代五粮液需求具备韧性，1618、低度五粮液在扫码红包政策下增速亮眼，产品打法逐渐成熟，增长势能预计延续；经典五粮液、文化酒等产品亦可贡献增量。3）管理：公司将24年定位为营销执行年，执行“抓动销、稳价格、提费效、转作风”。公司优化费用投放、加强渠道价值链维护，渠道信心有所修复；此外公司持续优化渠道布局，推进传统、直营、新兴渠道多渠道协调发展。
    中长期展望：产品布局清晰，品牌价值持续提升。公司完善1+3产品体系，新增45、68度五粮液，进一步丰富侧翼产品矩阵、补齐价位带。公司针对经典五粮液实施“三加强一稳定”策略，有望成立品牌专营公司，开展品牌推广及消费者培育活动，助力实现五粮液品牌价值回归。我们预计产品线的丰富有望满足消费者差异化需求，同时缓解依靠核心单品的量增压力，进一步推动五粮液品牌价值回归。
    投资建议：短期来看，公司量价策略清晰，一方面核心单品八代五粮液出厂价上调20元，同时适度缩减传统渠道投放控货挺价；另一方面，1618、低度五粮液等产品亦可贡献增量。其次公司通过优化费用投放、加强渠道价值链建设有望进一步修复渠道信心。中长期看，公司产品布局更为全面，量价关系理顺、品牌价值回归背景下业绩增长更具支撑。我们预测公司24年至26年营业收入为925亿、1030亿、1141亿元，分别同比增长11.1%、11.3%和10.8%，归母净利润为339亿、383亿、429亿元，分别增长12.3%、12.9%、12.0%，EPS分别为8.74、9.87和11.05元，对应PE分别为17.3x、15.3x、13.7x，首次覆盖，给予“买入-B”建议。
    风险提示：宏观经济恢复不及预期，市场竞争加剧，核心单品挺价表现不及预期，公司出现重大管理瑕疵等。

常规业务持续增长，多领域新产品蓄势待发

诺唯赞(688105)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现收入12.9亿元，同比-64%，实现归母净利润-7096万元，同比-111.9%，扣非归母净利润-1.9亿元，同比-132.3%。2024年一季度实现收入3亿元，同比-0.2%，归母净利润522万元，同比+110.3%，扣非归母净利润-1595万元，同比+78.8%。
    常规业务收入持续增长，相关检测试剂收入波动影响整体业绩。2023年收入下降，主要系与公共卫生防控相关的检测试剂销售收入大幅下降，预计常规业务实现较快增长。分季度来看，2023Q1/Q2/Q3/Q4分别实现收入3/2.7/3/4.2亿元，2023年Q1下游客户相关产品采购需求高，Q2-Q4收入呈环比增长趋势。归母净利润分别为-5062/-3047/470/543万元。2023年销售毛利率71%，同比+2.2pp，预计主要系收入结构变化。费用率方面，2023年销售费用率/管理费用率./研发费用率分别为36.8%/18.4%/26.3%，公司经营成本水平呈现逐季度改善趋势，但整体费用的下降仍有一定滞后性。随着未来收入增长，公司盈利能力有望逐步改善。2023年公司计提资产减值损失1.4亿元，其中Q4计提减值损失0.6亿元，主要系相关检测试剂产品的存货跌价损失及合同履约成本减值损失。24Q1收入同比略下降，预计系基数效应及下游库存周期影响。
    AD检测试剂获批上市，持续推进多领域产品研发创新。2023年4月公司公告阿尔茨海默病检测试剂系列产品获批上市，检测项目覆盖Aβ蛋白、磷酸化Tau蛋白、NfL、GFAP等六个检测项目。2023年5月，公司与上药康德乐签署协议，拟共同推进公司AD血检产品的学术教育、筛查项目推广，并签署相关经销合作协议。AD领域创新药于2023年首次实现获批上市，相关产品的临床应用将带动公司的检测试剂销售。除AD血检试剂外，公司广泛布局多个重点产品线。2023年公司完成呼吸道产品线项目开发，并与迈瑞医疗就相关产品自动化解决方案进行合作。公司持续推进微流控检测产品开发，子公司液滴逻辑于2023年初步完成微流控平台五大核心技术的实现，包括数字微流控、全提取+多扩增腔qPCR、创新光学系统、冻干工艺以及产业化生产。公司广泛布局多领域创新产品，未来有望成长为生命科学综合型平台企业。
    盈利预测：预计公司2024-2026年EPS分别为0.19元、0.74元、1.30元，对应估值分别为152倍、38倍、22倍。
    风险提示：下游客户需求不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司新产品研发不达预期的风险。

2023年报&2024年一季报点评：海外库存有所扰动，工业泵及液冷泵持续发展

大元泵业(603757)
    核心观点
    全年收入业绩稳健增长，Q1经营有所承压。公司2023年实现营收18.8亿/+12.0%，归母净利润2.9亿/+9.5%，扣非归母净利润2.8亿/+9.2%。其中Q4收入4.6亿/-9.0%，归母净利润0.4亿/-60.2%，扣非归母净利润0.3亿/-61.6%。2024Q1实现营收2.8亿/-23.5%，归母净利润0.4亿/-32.2%，扣非归母净利润0.4亿/-33.3%。公司拟每10股派发现金股利10元，现金分红率为58%，叠加公司中期分红及股份回购，合计分红率为72%。
    家用屏蔽泵外销受库存影响，内销实现积极复苏。公司2023年家用屏蔽泵实现收入7.7亿元，同比增长超15%，其中H1/H2预计分别+63%/-12%。公司家用屏蔽泵内销量2023年在低基数下实现较快增长，外销受益于节能泵和热泵配套产品的前瞻布局实现良好增长。但2023H2以来，受到欧洲天然气价格下降、经济增长乏力及高通胀的影响，欧洲热泵需求有所下降。欧洲热泵协会数据显示，2023年欧洲14个国家/地区热泵销量由277万台下降至264万台，同比下降5%。预计受到库存的影响，公司外销出口降幅相对更大。从长期维度看，受到节能减排等因素驱动，欧美地区热泵需求仍有较大的发展潜力，公司作为国内家用屏蔽泵龙头，已开拓较多的国内外热泵头部客户，有望长期受益于热泵的发展。
    民用泵规模稳定。公司2023年民用泵收入6.5亿，同比持平，H1/H2分别+5%/-4%。公司国内民用泵业务实现复苏，海外小幅下滑。公司新成立“雷客”品牌运营商用泵产品，2023年实现收入0.3亿，后续有望成为新的增长点。
    工业泵及液冷泵延续强劲增长。公司2023年工业泵收入增长41%至3亿，其中化工泵收入增长超50%。公司液冷泵收入0.5亿，同比增长约25%。公司持续探索新应用，开拓储能、数据机房液冷等领域，未来有望持续贡献增量。
    毛利率提升、费用投入加大，盈利有所下降。公司2023年毛利率+2.6pct至32.0%，2024Q1毛利率同比+2.9pct至35.9%，预计主要系产品结构优化及原材料成本降低。公司2023年销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.1/+0.2/+0.9/+0.6pct至5.4%/4.9%/4.6%/-1.0%，Q1同比分别+1.5/+1.5/+2.0/-0.6pct，费用投入有所加大。2023年公司归母净利率-0.4pct至15.2%，Q1归母净利率-1.9pct至14.7%。
    风险提示：海外需求增长不及预期；行业竞争加剧；新客户拓展不及预期。
    投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。

向上势能不减，盈利持续提升

泸州老窖(000568)
    事件：
    23年报：公司发布2023年年报及24年一季报，23年实现营收302.33亿元，同比+20.34%；归母净利润132.46亿元，同比+27.79%；扣非归母净利润131.50亿元，同比+27.41%。其中，23Q4实现营收82.91亿元，同比+9.10%；归母净利润26.80亿元，同比+24.78%；扣非归母净利润26.61亿元，同比+23.50%。
    24Q1：实现营收91.88亿元，同比+20.74%；归母净利润45.74亿元，同比+23.20%；扣非归母净利润45.52亿元，同比+23.41%。
    24年目标：力争实现营业收入同比增长不低于15%。
    报表分析：23年年报表现较好，24Q1合同负债同比提升。23年现金回款315.89亿元，同比+21.91%，高于营收增速(+20.34%)，销售收现率104%，其中23Q4现金回款39.45亿元，同比-28.84%，低于营收增速(+9.10%)；合同负债为26.73亿元，同比+1.07亿元/环比-2.89亿元。24Q1现金收现约106.41亿元，同比+32.31%，高于营收增速(+20.74%)，销售收现率116%。合同负债约25.35亿元，同比+8.09亿元/环比-1.38亿元。
    投资要点
    23年圆满收官，传统渠道亮眼。23年公司实现营收302.33亿元，同比+20.34%，（其中Q1：+20.57%；Q2：+30.46%；Q3：+25.41%；Q4：+9.10%）。
    1）分产品看，23年中高档酒/其他酒分别实现营收268.41/32.36亿元，同比+21.28%/+22.87%，中高档酒销量同比+1.24%，吨价同比+19.79%，主要系产品结构提升、国窖系列提价。23年毛利率88.30%，同比+1.71pct，主要系产品结构优化带动吨价提升。
    2）分渠道看，23年传统渠道/新兴渠道分别实现营收286.57/14.20亿元，同比+22.98%/-2.97%，传统渠道增长亮眼。23年末公司境内经销商总数达1710家，净增加7家。23年公司有条不紊推进春雷行动、秋收计划等工作。24年公司坚定“千一万三”双124工程建设目标，持续推动区域市场下沉深耕和渠道终端扩容提质。
    费效持续优化，盈利能力提升。23年销售/管理费用率分别为13.15%/3.77%，同比-0.58/-0.86pcts，全年费用率相对稳定但投放结构有所变化，销售费用中广告宣传费/促销费分别同比-14.15%/+107.62%。综合来看，23年归母净利率同比+2.56pct至43.81%，盈利能力提升主要系毛利率改善及费用投入优化。
    24Q1经营分析：24Q1实现营收91.88亿元，同比+20.74%；毛利率同比+0.28pct至88.37%，Q1仍延续较优表现。24Q1销售/管理费用率分别为7.85%/2.49%，同比-1.23/-0.79pct，费效持续优化。24Q1归母净利率同比+0.99pct至49.78%，盈利能力小幅提升。
    24年展望：渠道精细管控灵活，数字化营销赋能。1）量：公司双品牌持续发力，高度国窖品牌力强、低度国窖在多地形成浓厚氛围；泸州老窖系列窖龄、特曲等品牌发展势能足，多价位带产品持续发力。2）价：公司渠道管控精细费用投放灵活，五码关联体系上线有望进一步提高费效投入比，产品投放节奏、渠道利润分配管控精细，价盘有望逐步提升。3）营销：公司市场营销活动和费用规划将围绕数字化扫码开瓶制定，有望精准触达消费者，促进动销及开瓶，我们预计公司费效优化将进一步提升带动盈利能力提升。
    中长期展望，品牌规划清晰，区域拓展潜力足。产品层面，公司延续“双品牌、三品系”策略。一方面国窖品牌坚定推进高端化，聚焦消费者建设、强调互动式消费体验；另一方面泸州老窖品牌进一步完善产品矩阵，24年春糖期间公司发布窖系列、天府粮仓系列产品，加强布局大众价位带。区域层面，当前公司在全国市场分布不均衡，将继续强基础筑粮仓。实施“挖井工程”坚定打造强势市场，同时重点拓展薄弱市场挖掘增长空间；其次根据各市场实际情况，“一城一策”推进“百城计划”，下沉至区县、乡镇市场。此外，公司当前加强团队储备、推进文化产业园及会员系统等项目建设，为后续品牌认知强化、消费者培育夯实基础。
    投资建议：短期来看，公司渠道精细化运作，量价增长可期。一方面公司核心产品已具备较强品牌力及消费氛围，多价位带持续发力；另一方面数字化赋能下公司渠道管控精细，重视消费者培育。中长期看，国窖品牌坚定高端化战略，泸州老窖品牌完善产品矩阵；区域维度公司强基础筑粮仓，增长潜力可期。我们预测公司24年至26年营业收入为363亿、429亿、499亿元，分别同比增长20.2%、18.1%、16.2%；归母净利润为162亿、194亿、228亿元，分别同比增长22.0%、20.0%和17.6%，EPS分别为10.98元、13.17元、15.48元，对应PE分别为16.6X、13.8X、11.8X，首次覆盖，给予“买入-B”建议。
    风险提示：宏观经济恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全风险等。

2023年年报及2024年一季报点评，业绩短期承压，屠宰产能持续释放

牧原股份(002714)
    投资要点：
    公司2023年业绩承压，2024Q1营收维持同比增长。根据公司公告，2023年实现总营收1108.61亿元，同比-11.19%；归母净利润亏损42.63亿元，同比由盈转亏；扣非后归母净利润40.26亿元，同比由盈转亏。2024Q1公司营收262.72亿元，同比+8.57%；归母净利润亏损23.79亿元，同比增亏11.81亿元，环比减亏0.42亿元。受到生猪出栏量和猪肉产量明显增加，2023年全年生猪价格低位运行，养殖户陷入深度亏损，导致公司业绩同比下降。
    生猪产能持续去化，2024Q1猪价淡季不淡。根据农业农村部数据，截至2024年一季度末，全国能繁母猪存栏量为3992万头，同比-7.27%，环比-1.24%，仍高于正常保有量92万头；全国生猪存栏量为4.09亿头，同比-5.21%，环比-5.92%。前期产能的调整促使供应端压力有所减轻，猪价重心持续上移，2024年2月、3月、4月生猪出栏均价逐月抬升。根据钢联数据，2024年4月生猪均价15.1元/公斤，环比+3.4%，自繁自养养殖户平均盈利水平107.6元/头，月环比增加85.2元/头。2024年下半年，生猪市场供应收紧仍将是带动猪价上行的主要驱动因素。
    公司养殖成本显著下降，屠宰板块产能利用率大幅提升。在生猪养殖业务方面，2023年共销售生猪6,381.6万头，包括商品猪6,226.7万头，仔猪136.7万头，种猪18.1万头。2023年全年公司平均商品猪完全成本在15元/kg左右，较2022年下降0.7元/kg。2024年一季度，公司销售生猪1,601.1万头。由于冬季疫病及春节销售的影响，2024年1-2月生猪养殖完全成本阶段性上升至15.8元/kg，但是3月成本已经下降至15.1元/kg。未来随着猪群健康水平的提升，各项生产指标也将逐步改善，养殖成本有望进一步下降。截至2024年3月末，公司能繁母猪存栏为314.2万头。结合目前的生产经营规划，预计2024年全年生猪出栏目标区间为6,600-7,200万头，预计同比增长3.42%-12.82%。在屠宰业务方面，2023年公司也迎来质的突破。2023年公司屠宰生猪1,326.0万头，同比增长80%，销售鲜、冻品等猪肉产品140.5万吨，实现营业收入218.62亿元，同比增长48.54%；屠宰产能利用率提升至46%，头均亏损降至70元左右。截至2024年一季度末，公司共投产10家屠宰厂，投产屠宰产能2,900万头/年。2024年，公司将持续开拓市场，优化产品与客户结构，加强内部生产运营管理，持续提升产能利用率。
    维持公司“增持”评级。考虑到猪价波动情况，预计公司2024-2026年归母净利润分别为173.67/192.68/98.05亿元，EPS分别为
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    3.18/3.53/1.79元，对应PE为15.01/13.52/26.58倍。根据生猪养殖行业可比上市公司市盈率情况，给予公司2024年23X PE，目前公司仍有估值扩张空间。考虑到公司龙头企业的规模优势和屠宰板块的业绩增长空间，维持公司“增持”的投资评级。
    风险提示：猪价大幅波动、饲料原料价格上涨、动物疫病、行业产能去化不及预期等。

国产CPU+DCU龙头，AI算力国产化势不可逆

海光信息(688041)
    投资要点：
    国产CPU及DCU龙头企业，经营状况持续向好
    海光信息成立于2014年，主要从事高端处理器、加速器等计算芯片产品和系统的研究与开发。目前，公司在通用处理器（CPU）和协处理器（DCU）方向已经具备海光系列、深算系列两大成熟产品线并持续迭代升级。公司经营状况持续向好，公司已于2021年净利润扭亏为盈，2018-2023年公司营收与归母净利润持续保持增长势头。
    CPU性能领先，信创需求扩大市场空间
    海光信息消化吸收AMD授权技术，目前已具备产品自主迭代能力。截至2023年底，公司根据不同应用场景陆续推出海光7000、海光5000、海光3000三大系列产品，并在产品代际上成功迭代至海光三号。海光CPU采取x86架构，软硬件环境成熟度高，是服务器领域的主流选择。随着信息技术应用创新产业政策的推动，海光处理器在国产处理器市场上崭露头角。凭借其优异性能和生态优势，在国产服务器和工作站市场，尤其是在金融和电信等关键行业中，海光CPU的集采订单占比显著，体现了公司在我国信创行业国产替代进程中的领先地位。
    海光DCU持续迭代，AI领域商业应用前景广阔
    海光信息DCU采用国际主流的GPGPU路线和类CUDA架构，能够适配国际主流软件，从而服务于大数据、人工智能等领域。海光DCU产品为深算系列，目前深算一号、二号均已得到商用，深算三号正在研发中。其中深算一号性能预计能达到英伟达A100的40%以上，深算二号于2023年三季度正式发布，预期性能较深算一号提升100%。海光DCU产品在商业应用方面取得了显著进展，展现了AIGC发展背景之下的应用前景。深算系列支持全精度模型训练，与国内包括文心一言等大模型全面适配，并和深度学习框架如百度飞桨完成互证。
    盈利预测与投资建议
    公司为国内算力芯片龙头，同时也作为国产CPU+DCU稀缺标的，在产品端和生态上均有较强竞争优势。随着国内信创市场自主可控浪潮兴起，以及AI大模型驱动的算力芯片需求迸发，行业发展机遇良好，公司作为国产算力龙头有望持续拓展国产替代份额。我们预计公司将在24-26年实现营业收入87.0/118.4/151.0亿元，对应当前PS估值19/14/11倍，实现归母净利润18.2/25.9/36.0亿元，对应当前PE估值92/65/47倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    AI需求不及预期风险、研发工作不及预期的风险、供应商集中度较高且部分供应商替代困难、客户集中度较高的风险。

2024年一季报点评：创新产品研发顺利，费控成效利润高增

心脉医疗(688016)
    【投资要点】
    国内市场稳步增长，新品加速入院推广。24Q1公司实现营业收入3.58亿元，同比+25.38%；归母净利润1.83亿元，同比+48.01%；基本每股收益2.23元/股，同比+28.90%。公司产品在国内市场持续增长，明星产品Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统累计覆盖超1000家终端医院、Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统累计覆盖超850家终端、ReewarmPTX药物球囊扩张导管累计覆盖超950家终端。此外新产品也在加速入院推广，Fontus分支型术中支架系统累计进入超200家医院，Talos直管型胸主动脉覆膜支架系统累计进入超200家医院。
    在研管线顺利推进，研发降本，盈利能力进一步提升。公司24Q1销售、管理、研发费用率分别为7.42%、3.52%、6.48%，同比分别-1.36pct、-1.10pct、-6.20pct；毛利率、净利率分别为76.52%、51.07%，同比分别+0.79pct、+7.81pct。公司优化研发团队结构，评估优化项目商业化潜力，以期提高研发投入产出比，对处于早期预研阶段投入大、不确定性高的项目，通过项目优先级调整，将更多精力先转移到短期优先级更高的项目上，以实现更高效的经济效益。在研管线方面，Cratos@分支型主动脉覆膜支架系统已完成NMPA注册资料递交，在瑞士完成海外上市前临床试验首例植入；Vflower@静脉支架系统、L-REBOA@阻断球囊导管、Vewatch@腔静脉滤器均已完成NMPA注册资料递交；Fishhawk@机械血栓切除导管已完成上市前临床试验；Aegis@Ⅱ腹主动脉覆膜支架系统、膝下药物球囊扩张导管、TIPS覆膜支架系统处于上市前临床试验阶段；Hector@胸主动脉多分支覆膜支架系统处于国内单中心临床随访阶段，在瑞士完成海外首例临床应用。
    全球化发展持续推进，海外收入占比提升。公司至24Q1累计获得海外注册证43张，累计在欧洲、拉美、东南亚等34个国家进入临床应用。公司产品23H2开始陆续在亚太和中东市场获证。过去2-3年欧洲和南美市场收入贡献较高，目前欧洲市场公司市占率近3%，体量仅次于美国和中国，欧洲仍将是公司中短期最大的目标市场。公司早在2018年左右进入南美市场，随着产品及品牌力提升，市场份额逐年上升，今年预计将进一步拓宽巴西、阿根廷、智利等国市场。美国作为优质市场的同时，注册门槛也较高，临床周期较长，但公司对这部分市场也已有布局。
    【投资建议】
    作为动脉支架赛道的龙头企业，心脉医疗具备雄厚的研发实力，在研管线持续稳步推进中，其产品技术含量高、竞争力强，产品力优势较为明显。24Q1公司销售端继续稳定增长，海外市场进一步开拓完善，远期发展较为明朗。我们调整2024-2025并新增2026年收入预测，预计公司2024/2025/2026年的营业收入分别为15.60/20.04/25.33亿元，归母净利润分别为6.89/8.83/11.24亿元，EPS分别为8.33/10.67/13.58元，对应PE分别为23/18/14倍，维持公司“增持”评级。
    【风险提示】
    产品集中带量采购政策变化风险
    产品升级及新产品开发风险
    市场竞争加剧风险

公司事件点评报告：海外AI软硬双端加速部署，国产光模块龙头1.6T光模块高速迭代升级

中际旭创(300308)
    事件
    公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年公司实现营收107.18亿元，YOY+11.16%，归母净利润21.74亿元，YOY+77.58%，扣非归母净利润21.24亿元，YOY+104.71%；2024Q1，实现营收48.43亿元，YOY+163.59%，归母净利润10.09亿元，YOY+303.84%，扣非归母净利润9.90亿元，YOY+325.73%。整体业绩实现高增长，符合市场预期。
    投资要点
    海外巨头加码AI建设推高800G光模块需求，公司作为行业龙头有望充分受益
    2023年12月Google发布最强AI大模型Gemini，进一步提升流量带宽需求，带动云计算数据中心对800G高速光模块需求显著增长。2024年3月，英伟达GTC大会发布机柜级解决方案GB200NVL72，机柜间通信部分采用IB网络架构光互联方式，GB200架构中服务器与交换机端口速率大幅提升，高带宽的GPU在算力集群中大量使用有利于提升800G光模块的配套需求，800G升级趋势进一步确定。公司凭借行业领先的技术研发能力、低成本产品制造能力和全面交付能力等优势，与英伟达、谷歌等海内外客户深度合作，市场份额持续成长。作为全球首个推出800G可插拔光模块和1.6T光模块，以及国内少数可实现量产800G光模块的厂商，公司在2023年已完成英伟达、脸书、谷歌800G光模块订单，预计全年出货量100万只。2024年公司将加强800G光模块的出货能力，加快1.6T光模块研发和市场导入，进一步提升公司的盈利能力。公司作为光模块领域的领先者，有望在AI浪潮下充分受益。
    研发创新能力行业领先，高速产品先发优势显著
    公司通过自主技术创新，不断增强产品力提高市场竞争力。公司拥有单模并行光学设计与精密制造技术，多模并行光学设计与耦合技术、高速电子器件设计、仿真、测试技术，并自主开发了全自动、高效率的组装测试平台。此外，公司也在业内率先使用Chip on Board（COB）光电子器件设计与封装技术。2023年，公司在OFC2023现场演示了1.6TOSFP-XDDR8+可插拔光模块、基于5nm DSP和先进硅光子技术的第二代800G光模块以及400G ZR和400D ZR+QSFP-DD相干光模块。公司不断优化产品结构，2023年400G/800G高速产品出货量和出货比重快速提升带动业绩快速增长，预计2024Q2400G/800G产品出货量环比进一步增长，成为2024年营收的主要产品。目前，800G高端产能还在持续扩建，1.6T高端产品已进入海外重点客户送样测试环节，预计在2024H2会完成认证，并进入到客户下单环节，2025年能看到规模上量。随着全球AI算力和带宽需求的持续增长，公司800G/1.6T高速产品的规模放量将助力公司业绩的进一步提升。
    费用管控能力突出，毛利率水平逐步改善
    费用方面，公司三费管理水平持续稳定，24Q1销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为0.93%/2.67%/（-0.53%），同比减少0.28/2.27/1.43pct；利润率方面，2023年公司毛利率32.99%，同比提升3.68个百分点。24Q1毛利率环比小幅下降0.23个百分点，主要原因在于：1）每年的一季度会执行新的价格年降；2）产品结构方面，在24Q1400G产品上量比800G相对快一些，毛利相较800G低一些，故拖累综合毛利率。后续随着高毛利的800G产品逐步放量，良率、生产效率的逐步提高，BOM成本的不断优化，公司毛利率有望逐步改善。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为251.76、328.72、409.74亿元，EPS分别为6.02、8.03、10.36元，当前股价对应PE分别为28.5、21.4、16.6倍。AI驱动高算力、高网络带宽需求激增，光模块市场空间广阔。谷歌、英伟达等海外巨头纷纷加码AI建设，带动配套高速光模块需求提升。考虑到公司在光模块领域的技术实力和规模化优势，800G、1.6T高速产品逐步放量有望带动公司业绩进一步增长，维持“增持”投资评级。
    风险提示
    下游需求不及预期，新产线产能爬坡进度不及预期，技术迭代等风险。

动态点评：中西药共通发展，中医药亦俱时效与速效

康缘药业(600557)
    【事项】
    近期，权威期刊《科学通报》（Science Bulletin）发表了中日友好医院教授曹彬、中国科学院院士仝小林团队《评价散寒化湿颗粒与奈玛特韦片、利托那韦片（Paxlovid,即P药）》对照治疗轻型/中型新型冠状病毒感染有效性和安全性的随机、开放、多中心临床研究》的研究成果。研究显示，散寒化湿颗（公司独家医保品种）粒在改善轻型/中型新型冠状病毒感染患者相关症状至持续临床恢复的时间，显著缩短患者咳嗽、咽痛、乏力的消失时间，显著缩短患者体温复常时间方面均优于P药。P药在抗病毒效果上优于散寒化湿颗粒。
    【评论】
    中西药头对头研究成果振奋。研究结果显示，与P药相比，散寒化湿颗粒显著缩短轻型/中型新型冠状病毒感染患者症状恢复中位时间（6.0天vs8.0天）；显著缩短患者咳嗽、咽痛、乏力消失的中位时间（6.0天vs8.0天、3.0天vs5.0天、3.0天vs5.0天）；显著缩短患者体温复常中位时间（23.9小时vs39.75小时）；在用药5天内，服用P药患者核酸转阴率高于散寒化湿颗粒（65.6%vs46.4%），抗原转阴的中位时间P药也短于散寒化湿颗粒；散寒化湿颗粒组及P药组未发生严重不良反应，安全性良好。研究为散寒化湿颗粒的疗效提供了高级别的循证医学证据，证明了中医药在治疗传染性疾病的时效与速效。更重要的是，它用科学数据证明了中药通治方的临床优势，为打造中医药防治传染病长效机制提供切实可用的临床方案和科学研究的范本。
    集合五大经典名方。散寒化湿颗粒于2022年10月获批上市，是按照古代经典名方中药复方制剂中的3.2类注册要求，结合疫情期间临床实际使用药物的生产工艺研制开发而成。该药集合了汉代麻杏石甘汤、汉代葶苈大枣泻肺汤、明代达原饮、宋代神术散、清代藿朴夏苓汤等五大经典名方，被国家及地方新冠诊疗方案推荐用于新冠普通型患者治疗。
    业绩在高基数情形下保持增长。2024Q1公司实现营业收入13.59亿元（同比+0.48%），归母净利润1.48亿元（+4.67%）；扣非归母净利润1.40亿元（+0.20%）。2023Q1公司营收在规模和增速上于近5年创了新高，2024Q1在上年同期高基数的情形下保持增长。非注射液收入占比由上年同期的56.36%提升至60.41%。口服液、凝胶剂板块实现较好增长，主要得益于金振口服液和筋骨止痛凝胶的增长所致。
    公司坚持向专业化、学术化全面转型，持续推动康缘高质量发展。2024年聚焦热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液、金振口服液、天舒胶囊/片、杏贝止咳颗粒五大核心产品。我们维持2024-2026年营业收入分别为56.01/63.11/70.44亿元，2024-2026年归母净利润分别为6.26/7.52/8.64亿元，EPS分别为1.07/1.29/1.48元,对应PE分别为19/16/14倍。维持“增持”评级。
    【风险提示】
    行业政策风险；产品质量风险；研发失败风险；

公司事件点评报告：国产光引擎龙头业绩高速增长，全球布局加速推进

天孚通信(300394)
    事件
    公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年全年实现营业收入19.39亿元，同比增长62.04%，归母净利润7.30亿元，同比增长81.14%；2024年第一季度实现营收7.32亿元，同比增长154.95%，归母净利润2.79亿元，同比增长202.68%。
    投资要点
    AI带动有源业务高增，光引擎有望在CPO技术演进中抢占先机
    AI催化高性能计算、云数据中心广泛应用，推动全球光器件市场规模快速增长，同时AI应用对算力基础设施性能的更高要求推动光互联技术带宽速率升级加速，从之前的4年翻倍变成2年翻倍，从而加快了光模块向400G/800G/1.6T高速率方向迭代升级。公司深耕光器件领域，为400G/800G光模块产品配套各类光无源、有源器件。2023年AI数通市场的高需求带动公司有源业务营收突破7.46亿元，同比增幅高达242.52%，毛利率YOY+8.02pct，贡献最大的业绩增量。此外，在人工智能、数据中心等大算力场景下，新型光电子集成技术CPO（光电共封装）发展迅速，有望逐步替代传统可插拔光模块成为长期技术趋势。CPO技术通过将网络交换芯片和光引擎共同封装在同一个插槽上，缩短信号在芯片和引擎之间的传输距离，从而提高传输效率，降低功耗，减小模块整体尺寸。作为业界领先的光器件整体解决方案提供商和先进光学封装制造服务商，公司前瞻布局基于CPO技术的光引擎及上游光器件多年，有望在新一代技术迭代中抢占领先优势，进一步强化长期竞争力。
    原材料价格波动风险可控，存货充足有备无患
    据光纤在线专访福可喜玛公司报道，2024年AI应用爆发式增长导致光器件的上游核心组件MT插芯行业性供应紧张。因此，我们认为2023公司存货同比增长37.6%扩张至2.56亿元可有效保障原材料的供应稳定性，提高订单交付达成率。作为平台型光器件龙头，公司通过高效运营能力和规模制造优势，平滑原材料的价格波动，提高客户粘性，维持行业领先的盈利水平。具体措施包括：（1）扩充产品矩阵，产品线高度垂直整合，减少对单一供应商的依赖，大幅提升对上游的议价能力。公司通过自主研发和外延并购产品线已从2005年的3条扩充至目前的16条，丰富的产品种类和数量极大的提高了议价能力；（2）垂直整合一站式产品解决方案强化大客户策略，提高客户粘性，增厚利润。2023年前5大客户销售额占比高达81.64%，YOY+33.90pct，海外营收占比82.14%，大客户尤其是高毛利海外大客户的长订单助力公司有效扩大规模边际，平衡产业周期；（3）高研发投入保障产品快速迭代，提高高毛利产品的研发和生产，优化产品结构；（4）持续升级公司运营管理体系，强化精益生产，降本增效。公司持续信息系统升级和自动化升级，落实江西生产基地降本增效，高速率产品产能利用率明显提升。展望未来，公司领先的研发能力、高效运营能力和规模优势料将进一步强化其大客户战略，提高供应链稳定性，提升公司盈利能力。
    加速海外基地建设，完善全球产业布局
    公司加速推动海外新加坡总部平台和泰国生产基地的建设，协同更多客户规划全球多厂区产能供应。泰国生产基地一期预计将于2024年5月开始试生产。布局海外产能不仅能提高公司参与全球化业务的综合竞争力，为客户提供更多便捷服务；同时也将整合海外和国内的供应链资源，逐步形成以苏州为中国总部，新加坡为海外总部，江西与泰国为量产基地的区位优势互补的全球立体分工布局。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为34.89、52.69、73.77亿元，EPS分别为3.21、4.85、6.81元，当前股价对应PE分别为42、27.9、19.8倍。AI应用带动高速光器件需求快速增长，考虑到公司在光引擎光器件领域的技术实力和规模化优势叠加海外产能的逐步释放，公司盈利能力有望进一步提升，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    AI商业化进程不及预期；海外云厂商资本开支不及预期；产业竞争加剧风险。

智能制造行业领军，布局商业航天撬动新发展

上海沪工(603131)
    投资要点
    事件：2024年4月27日，上海沪工发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入10.53亿元，同比增长6.20%，实现归母净利润-0.54亿元，同比减亏7232万元。
    自动化焊接及高端装备配套营收稳增，子公司商誉计提等拖累业绩。2023年公司实现营业总收入10.53亿元，同比增长6.20%，主要系自动化焊接（切割）成套设备持续稳定增长以及高端装备配套业务较上年增长所致，实现归母净利润-5426万元，同比减亏7232万元。自动化焊接（切割）成套设备业务方面，公司销售收入、规模继续保持快速增长的势头，不含税销售收入达到1.58亿元，同比增加15.10%；弧焊设备方面，公司销售收入6.89亿元，与上年基本持平；机器人系统集成方面，公司实现营收2250万元，同比增长147.02%，毛利率13.25%，同比增加10.43个百分点；受市场环境及行业政策等因素导致上游客户采购进度发生变化及毛利率降低，公司高端装备配套业务完成收入1.73亿元，同比增长20.65%，净利润为-1352.45万元，同比下降249.80%。子公司华宇科技2023年实际经营业绩未达预期，2023年度收入增长但盈利下降，净利润同比减少327.40万元，公司进行商誉计提减值9293.50万元，拖累整体业绩。
    高端数字化控制焊接与切割国内领先，2023年期间费用率改善明显。公司是在国内领先拥有全系列气体保护焊机、氩弧焊机、埋弧焊机、手工弧焊机等高端数字化控制焊接与切割产品的企业，构建了机器人焊接（切割）系统、激光焊接（切割）设备、自动化焊接（切割）成套设备等系列的产品类别，形成一条焊接与切割兼备的完整产业链，随着我国工业化程度的不断提高，焊接与切割设备制造行业呈现稳步增长的态势，公司有望受益。2023年，公司期间费用率16.98%，同比改善明显，其中，销售/管理/财务/研发费用分别为4972/5964/962/5978万元，同比+13.83%/-16.84%/-45.14%/+1.02%，管理和财务费用较上年下降明显，管理费用同比改善主要系2022年受超预期因素影响，公司上海工厂4月、5月配合有关政策临时性停产，导致2022年管理费用增加，致2022年基数上涨所致；财务费用主要系2023年公司现金管理产品减少，利息收入增加及偿还贷款后利息费用同期减少所致。
    子公司沪航卫星专注商业卫星配套，有望充分受益商业航天高景气。沪航卫星作为上海沪工旗下的重要分支，是一家专注于商业卫星配套产品及服务的公司。2023年12月12日，沪航卫星获得高新技术企业资格证书，享受高新技术企业税收优惠政策。沪航卫星的业务范围广泛，包括商业卫星总装集成、航天产品核心部件设计及制造等关键领域，凭借其专业的AIT生产能力，能够同时在线装配多颗50KG以下的商业卫星，展现了其在航天制造领域的技术优势和市场竞争力。沪航卫星的合作伙伴广泛，包括以卫星任务研制为主的航天单位以及上海卫星工程研究所下属企业，进一步提升了其在航空航天装备领域的技术实力和市场地位。公司目前已成功完成多颗卫星的总装、电装与热控实施工作，展示了公司在商业航天领域的行业领导地位，随着国内卫星互联网建设的不断加速，公司有望充分受益。
    投资建议：公司是焊接、切割行业的龙头企业之一，在焊接、切割、自动化成套设备等方面掌握了核心技术，同时，公司积极布局商业航天产业，有望受益于下游高景气发展。我们预测公司2024-2026年收入11.79/13.10/14.46亿元，同比增长11.9%/11.1%/10.4%，归母净利润分别为0.88/1.14/1.37亿元，同比增长262.7%/29.4%/19.8%，对应EPS为0.28/0.36/0.43元，PE为52.8/40.8/34.0，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：新产品研发不及预期；业务拓展不及预期；市场竞争加剧；下游应用不及预期等。

北交所信息更新：铁路设备更新推动稳定增长，2024Q1归母净利润同比增长31.82%

铁大科技(872541)
    2024Q1归母净利润同比增长31.82%，维持“增持”评级
    2023年全年铁大科技实现营收2.49亿元同比增长7.01%，归母净利润3,890.09万元同比增长16.61%。2024Q1实现营收0.53亿元，归母净利润1,176.29万元同比增长31.82%。我们维持对铁大科技2024、2025年的盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年铁大科技实现归母净利润4154/4598/4897万元（原值2024-2025年4154/4598万元），对应EPS0.30/0.34/0.36元（原值2024-2025年0.30/0.34元），当前股价对应PE18.6/16.8/15.8X。考虑到铁大科技募投项目稳步推进，同时国内进一步推动交通行业设备大更新，铁路运输行业电气化进一步深入，对铁大科技维持“增持”评级。
    轨交装备市场近9年CAGR达11%，推动向信息化智能化转型
    轨道交通装备主要涵盖了机车车辆、工程及养路机械、安全保障、通信信号、牵引供电、运营管理等各种机电装备。我国轨道交通装备行业市场规模已经从2012年的3016亿元增长到2021年的8,410.60亿元，年复合增长率为10.8%。铁路领域维保服务业务逐步开始采用外部委托模式，由市场化第三方专业公司提供工艺设备日常巡检、周期性保养维修和临时故障维修等服务，市场空间广阔。同时国内轨道交通装备也已经开始实施产品数字化设计、智能化制造、信息化服务。
    交运设备大更新带动轨交设备需求提升，铁大科技背靠同济大学研发实力强2024年3月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》。交通运输行业为此轮设备大更新重点行业之一，国家铁路局力争2027年实现老旧内燃机车基本淘汰，明确到2030年铁路电气化率达到78%以上，电力机车占比力争达到70%以上。铁大科技运用同济大学学术优势，对知识成果进行产业化。
    风险提示：客户集中风险、宏观政策变动风险、研发失败风险。

积极拓展新品应对下游需求疲软

闻泰科技(600745)
    事件：
    公司发布了2024年一季报，从2024年Q1单季度来看，收入为162.47亿元，环比增速-3.30%，同比增速12.62%；归母净利润为1.43亿元，环比增速115.62%，同比增速-68.82%；毛利率和净利率分别为9.20%、0.97%，同比变化分别为-8.74、-2.12个百分点，环比变化分别为-3.03、+7.72个百分点；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为1.31%/2.52%/4.61%，同比变化分别为-0.19/-1.70/-0.75个百分点。
    汽车电子仍是半导体业务第一大收入来源
    半导体业务2024年Q1实现收入为34.2亿元，业务毛利率为31.0%，净利润5.2亿元。受宏观经济等因素影响，欧洲、美洲等地区半导体需求较弱，面对疲软的市场环境，公司采取了不同的销售策略，以维持市场份额与地位。汽车领域包括电动汽车仍然是公司半导体收入来源的主要方向，2023年公司来自该领域的收入占比为62.8%。
    积极拓展AI手机和AIPC相关增量业务
    产品集成业务2024年Q1实现业务收入为124.2亿元，毛利率为3.0%，净亏损3.5亿元。笔电方面，海外特定客户新产品上量，带动营业收入同比快速增长。手机方面，公司是全球最大的安卓系统终端品牌客户的核心ODM供应商，合作范围包括手机业务、平板、智能配件等更多的产品领域；公司正在与海外客户共同研发AI手机，积极协助更多客户将AI普及到中低端手机中。2024年Q1受消费电子市场需求低迷的影响新项目产品价格较低，同时部分成本涨价，导致公司产品成本与制造成本增加。
    盈利预测、估值与评级
    由于下游需求疲软，公司投资规模较大，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为664.53/736.03/813.40亿元，同比增速分别为8.56%/10.76%/10.51%；归母净利润分别为15.38/23.14/30.79亿元，同比增速分别为30.21%/50.45%/33.06%；EPS分别为1.24/1.86/2.48元，对应PE分别为26/17/13倍。鉴于公司新业务稳步进入量产，我们认为公司合理估值区间为404-446亿元，建议保持关注。
    风险提示：行业竞争加剧、业务并购整合不及预期、产能扩张及建设不及预期等风险。
   

内生+外延双轮驱动，高速数据线材打开成长空间

新亚电子(605277)
    事件：2024年4月27日，公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年，公司实现营业收入31.86亿元，同比增长88.94%，实现归母净利润1.44亿元，同比增长0.96%。2024年第一季度公司实现营业收入6.92亿元，同比增长5.15%，实现归母净利润3978.21万元，同比增长33.27%。
    事件分析：
    营收利润双增长，分红回报投资者。公司主要产品包括消费电子及工业控制线材、汽车线缆、通信线缆及数据线材、新能源系列线缆及组件等大类。2023年，消费及工控线材实现营收11.27亿元，毛利率19.63%，通信线缆及数据线材实现营收14.66亿元，毛利率16.34%，新能源系列线缆及组件实现营收4.04亿元，毛利率9.77%，汽车线缆实现营收6836.58万元，毛利率22.16%。23年公司实现营业收入31.86亿元，同比增长88.94%，实现归母净利润1.44亿元，同比增长0.96%。2024年第一季度公司实现营业收入6.92亿元，同比增长5.15%，实现归母净利润3978.21万元，同比增长33.27%。公司上市以来，坚持每年现金分红，近三年累计实现净利润共约4.31亿，累计分派现金约2.15亿元，23年公司董事会通过《关于2022年度利润分配预案的议案》，向全体股东按每10股派发现金红利2.00元（含税）进行分配，同时以资本公积向全体股东每10股转增3.70股。
    人工智能算力提升，高频高速线材需求加大。根据IDC和浪潮联合发布的《2023—2024中国人工智能计算力发展评估报告》，预计2023年中国人工智能服务器市场规模将达到91亿美元，同比增长82.5%，人工智能发展和算力提升，服务器需求增大，通信及数据线缆需求持续放量。公司生产的通信线缆包括各类阻燃耐火软电缆、5G光电混合缆等产品，主要应用于通信基站、机房，大型城市综合体、机场、轨道交通等领域，终端客户涵盖华为、中兴等国内大型通信设备制造商，并在2023年获得华为高度认可，获中兴“2023年度中兴最佳绩效综合奖”。数据线材即高频高速数据线材，包括PCIe4.0/5.0/6.0等,主要应用于AI人工智能服务器、数据中心等领域，公司解决高频高速数据线材的关键生产要求，加快PCIe7.0高频高速数据线材和FTTR低成本小线径光电混合缆的研发，产品直接向美国安费诺等客户供货，终端应用客户包括戴尔、惠普、浪潮、谷歌、亚马逊、微软、甲骨文、中科曙光、新华三等知名服务器制造商。
    聚焦主营业务，稳健拓展经营规模。公司稳固发展“消费电子及工业控制线材”和“通信线缆及数据线材”等两大主力盘，加强发展“汽车线缆”和“新能源系列线缆及组件”等新的增长领域，实现公司稳健发展。消费电子及工业控制线材应用于智能家用电器、计算机等领域，为海信、美的、小米、佳能、三菱、松下、西门子、三花智控、欧姆龙、奕瑞科技等提供终端服务，实现营收112,704.60万元，同比减少5.21%。新能源系列线缆及组件主要应用于光伏、储能、逆变器等新能源领域，为正泰系、隆基系、阿特斯、通威、天合、阳光电源等品牌提供终端服务，实现营收40387.69万元，较去年增长394.96%。汽车线缆主要应用于传统及新能源汽车周边、照明、新能源车辆电池周边用线等领域，为比亚迪、吉利、长安、通用、奇瑞、广汽、长城、本田、蔚来、陕汽等车企品牌提供终端服务，实现营收6836.58万元，同比增长12.14%。海外OEM加工及贸易仓储等服务，取得墨西哥工业和服务IMMEX、VAT资质，主要由墨西哥、匈牙利等海外子公司提供产品研发、物料采购等高品质一站式服务。
    并购中德电缆，拓展海外业务。公司完成中德电缆并购与重组，加强与广东中德电缆有限公司及子公司在技术、市场、财务、管理、文化等多方面的互动交流，发挥资源优化协同效应，推动公司整体高质量发展。新增的通信线缆系和新能源组件产品系子公司中德电缆主打产品，为华为、中兴恒翼能、擎天、易事特等品牌提供服务，连续多年荣获华为的金牌供应商。公司通过收购广东中德电缆有限公司，一并收购了中德电缆在墨西哥、匈牙利、巴拿马等国家和地区的海外公司，协同中德电缆完成重要客户备份工厂的认证工作，在泰国申办ISO9001、ISO45001、ISO14001、F-MARK、PES等产品认证，在日本推进公司产品进入线束厂的产品认证工作，实现海内外优化布局，为公司未来发展奠定了良好基础。2023年，公司董事会审议通过《关于公司<2022年限制性股票激励计划（草案）》，授予广东中德电缆有限公司40位核心骨干激励对象共计3,435,000股限制性股票。
    投资建议：公司在高速数据线行业领先，同时收购中德电缆拓展第二曲线业务。我们认为未来公司将长期保持较高成长性，预测公司2024-2026年收入38.29/46.83/58.11亿元，同比增长20.2%/22.3%/24.1%，公司归母净利润分别为2.19/2.49/3.24亿元，同比增长51.8%/13.4%/30.4%，对应EPS0.83/0.94/1.23元，PE19.3/17.0/13.0，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：并购后产品协同不及预期；市场竞争持续加剧；应收账款回收不及时。

产品线持续完善，助力未来发展

奥普特(688686)
    主要观点：
    2023年业绩短期承压，持续看好公司稳健发展
    公司发布2023年年报，实现营业收入9.44亿元，同比下降17.27%；实现归属上市公司股东的净利润1.94亿元，同比减少40.37%；实现归属上市公司股东的扣非经常性损益的净利润1.63亿元，同比减少45.41%；基本每股收益1.5858元，同比下降40.41%。
    公司发布2024年一季报，实现营业收入2.27亿元，同比下降9.53%；实现归属上市公司股东的净利润5730.19万元，同比下降12.67%；实现归属上市公司股东的扣非净利润4891.35万元，同比下降16.65%；基本每股收益0.4688元，同比下降12.78%。
    内生+外延，产品线持续完善
    公司以机器视觉为核心，致力于为客户提供智能、前沿的自动化产品及解决方案，以满足工业领域对高效、精准自动化系统的需求。公司新增产品线：一方面，公司继续着力拓展传感器、读码器、自制相机等产品线；另一方面，公司亦在尝试采用外延方式，吸收成熟产品线，以助力未来发展。
    收购直线电机资产，进一步提升公司综合竞争能力
    公司于2023年11月30日发布公告，拟支付现金以受让东莞市泰莱自动化科技有限公司现有股东股权及增资相结合的方式收购标的公司51%股权，布局直线电机业务。直线电机可广泛应用于自动化生产线、机器人、精密加工设备等领域，是现代工业自动化不可或缺的一部分。
    受益于消费电子复苏，传统主业有望迎来增长
    2023年以来，受全球经济下行和地缘政治等因素影响，消费电子行业整体较为低迷，随着23年下半年各大终端品牌一系列新产品的发布以及新技术的加速应用，终端需求呈现复苏迹象，产业链从主动去库存转入被动去库存阶段。根据Canalys研究报告，2023年第四季度，全球智能手机出货量同比上涨8%，达到3.19亿部，结束了过去连续九个季度的低迷，这表明整体市场正进入稳定复苏状态。
    投资建议
    受制于消费电子行业以及锂电行业增速放缓的因素，我们对盈利预测下调修改预测为：2024-2026年营业收入为10.91/13.08/15.87亿元（2024-2025年前值为18.39/23.85亿元）；2024-2026年预测归母净利润分别为2.73/3.42/4.20亿元（2024-2025年前值为4.49/5.59亿元）；2024-2026年对应的EPS为2.24/2.80/3.44元。公司当前股价对应的PE为32/25/21倍，维持“增持”投资评级。
    风险提示
    1）技术研发突破不及预期；2）下游需求不及预期；3）核心技术人员流失；4）原材料成本大幅波动影响毛利率；5）市场竞争加剧影响毛利率的风险。

订单低点已过，2024年重拾增长

华利集团(300979)
    事件：公司披露2023年年报以及2024年一季报：2023年公司营业收入约201.14亿元，同比-2.21%；归母净利润32亿元，同比-0.86%。2024年一季度营业收入约47.65亿元，同比+30.15%；归母净利润7.87亿元，同比+63.67%。
    2023年公司收入在以价补量之下呈现出韧性，四季度出现向上拐点，今年一季度超预期。2023年收入在行业压力之下整体呈现出一定韧性，量价拆分看，23年公司销售运动鞋1.9亿双，同比-13.85%，平均单价按美元计价，同比提升8.71%，价格的上涨弥补了销量的下滑。分季度看，23Q1-24Q1五个季度前高后低，收入逐季度增速为-11.23%、-3.87%、-6.92%、+11.74%、+30.15%，23Q4为明显的向上拐点。我们预计2024年伴随着主要客户库存正常化，全年订单将延续增长。客户方面，2023年前五大客户收入占比82.37%，较往年下降8.9个百分点，一方面前五大客户库存压力下订单绝对额下降11.74%，另外一方面主要新客户订单增长较快，导致前五大客户占比下降。公司不断增强与主要客户合作粘性，并不断拓展新客户，共同保障了公司产能较高利用。
    2023年公司利润率呈现出韧性，公司成本控制能力优秀，24Q1利润率创新高。2023年毛利率为25.59%，同比减少0.27%，主要是2023年Q1因订单下滑较多，毛利率受到影响，后续随着订单及产能利用率恢复，同时成本管控措施得当，毛利率逐步恢复，23年Q4经营利润率有所下降，但是毛利率环比仍略有提升。汇率波动下汇兑损益的变动是净利润率变动的主因。24Q1订单转好，产能利用率提升，单季度毛利率28.37%，净利率16.53%，创五年来一季度利润率高点。公司利润率端的整体稳健，显示了公司优秀的成本控制能力，成本控制也正是生产制造环节核心的能力。
    产能建设稳步推进，客户挖潜提升采购份额。产能方面，2023年度，公司资本开支11.55亿元人民币。2024年上半年，公司预计越南的两家新建工厂（一家成品鞋工厂和一家鞋面、鞋底等半成品工厂）、印度尼西亚一家新建工厂（成品鞋工厂）将逐步投产。公司作为大型的运动鞋制造商，在产能扩张、产品开发等方面具备优势，全方面满足运动品牌运营商的综合需求。
    24年展望乐观。行业层面，主要运动品牌去库顺利，对供应商的补库订单正常化，整个行业仍保持着较高的景气度。公司层面，华利作为核心供应商的优势突出，在产能释放与新客户订单量增加的共同作用下看好公司业绩重回较高增速。
    投资建议：预计公司2024-2026年净利润分别为38.37、43.79、50.84亿元人民币，增速分别为19.89%、14.14%、16.09%，目前股价对应PE分别为21.51、18.85、16.24倍。基于公司行业地位和订单前景，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：客户库存管控影响下单节奏，原材料价格上涨超预期，海运费价格上涨超预期。

公司2024年一季报业绩点评：收入增长41.63%，拓展海外市场

伟时电子(605218)
    事件：
    近日，伟时电子发布2024年一季报，公司2024年第一季度实现收入4.07亿元，同比增长41.63%；；实现扣非归母净利润为858.43万元，同比增长40.92%。
    点评：
    公司2024年第一季度业绩亮眼，收入同比增长41.63%，扣非归母净利润同比增长40.92%，新机种逐步导入。公司2024年Q1实现收入4.07亿元，毛利率为13.22%，同比下降5.05pct，环比下降3.21pct。主要是量产产品数量增加及新机种导入量产，新机种产能处于爬坡阶段，毛利率有所下降。公司积极扩产，2024年Q1在建工程达1.35亿元，较去年同期增长453%。受益于公司销售收入增加，经营活动产生的现金流量净额较上年有较好的改善，2024Q1同比增长326.35%。
    公司成功拓展背光显示和触控面板技术，并加大车载显示轻量化结构件研发，满足市场新趋势和需求。公司增强技术研发与自主创新，引进高端设备提升产品开发能力，以满足客户个性化需求。在背光显示模组领域，公司紧跟车载行业趋势，巩固既有基础并成功量产多款Mini-LED背光源，已掌握55.8英寸超大型车载背光模组技术。其中，蓝光Mini-LED背光显示模组引领车载显示技术革新，高色域、低能耗特性使其已广泛应用于VR、手机、游戏机和PC等消费电子领域。Mini-LED芯片大小在50μm到200μm之间，通过减小背光晶片尺寸与缩短晶片间距等方式提高对比度、亮度、色彩还原等效果。薄膜触控面板方面，公司研发一体式产品，提升质量并拓展至显示组件盖板。针对车载显示模组轻量化结构件，公司加大研发与投入，以应对市场大屏化、多屏化趋势及轻量化需求。
    公司投资1500万美元在越南设厂，积极拓展海外市场。2024年3月21日，为实现优化全球供应链，提高运营效率的目标，公司计划投资1,500万美元在越南设立全资子公司越南伟时科技，将主要生产用于电子、电脑、汽车、通信等领域的新型电子元器件，利用越南的劳动力成本优势和地理位置，公司进一步拓展海外市场，有助于提升公司品牌影响力和市场竞争力，加速公司全球化的布局。
    公司盈利预测及投资评级：公司是车载背光模组龙头企业，受益于Mini LED行业渗透，预计2024-2026年公司EPS分别为0.70元，1.03元和1.39元，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）下游业景气度下行；（2）Mini LED产品导入不及预期；（3）行业竞争加剧。

公司事件点评报告：2024Q1业绩亮眼，高速光模块铸就长期成长动力

新易盛(300502)
    事件
    公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年公司实现营收30.98亿元，YOY-6.43%；归母净利润6.88亿元，YOY-23.82%；扣非归母净利润6.78亿元，YOY-13.54%。2024Q1公司实现营收11.13亿元，YOY+85.41%；归母净利润3.25亿元，YOY+200.96%；扣非归母净利润3.25亿元，YOY+206.69%。
    投资要点
    海外云厂上调资本开支，2024Q1公司毛利率增幅超预期
    受益于生成式AI工具和服务的推动，云计算龙头微软、谷歌和亚马逊2024Q1业绩大幅增长，Meta的AI广告业务营收也同比大增。在英伟达高端GPU产能逐步释放的带动下，下游海外云厂持续加码云计算和AI基础设施建设，包括建设新数据中心、采购GPU和AI专用芯片等，资本开支进一步扩大。据各公司公告，2023Q4海外云巨头（微软、亚马逊、苹果、Meta、谷歌）合计资本开支同比提升4.81%至441.64亿美元。据Factset一致预期，2024年其合计资本开支将同比增长27.2%至1938.3亿美元。海外云厂基于数据中心的AI大模型对AI算力、网络带宽提出了更高的要求，同时也推动了400G/800G高速光模块的迅速发展。2023年公司海外数据中心市场需求平稳，新产品推进顺利，但因部分产品价格根据市场情况进行调整毛利率水平下降，电信市场业务受行业结构性调整需求减弱，导致2023年公司毛利率同比下降5.67pct。2024Q1受益于高速率产品的销售占比提升以及持续推进降本增效，公司毛利率提升至42.00%，YOY+7.96pct，环比大幅提升5.23pct。展望2024年，全球AI算力、网络带宽需求释放，推动高速光模块市场空间提升，随着公司400G/800G高速数通光模块逐步放量，盈利能力料将延续高增长态势。
    加大技术研发与创新，高速光模块产品构筑未来成长动力
    2023年公司研发投入1.34亿元，占2023年营收的4.32%。新增授权专利16项，其中发明专利12项，实用新型专利4项。通过与产业链上下游企业、高校及科研院所技术交流与合作，建立多层次激励的薪酬体系等方式，不断提高公司研发人员的技术水平和创新能力。目前公司高速率光模块、硅光模块、相干光模块、800G LPO光模块等相关新产品新技术研发项目已取得明显进展，高速率光模块产品销售占比持续提升。公司已成功推出业界最新的基于单波200G光器件的800G/1.6T光模块产品，高速光模块产品组合涵盖VCSEL/EML、硅光、薄膜磷酸锂等技术解决方案；推出400G和800G ZR/ZR+相干光模块产品以及基于LPO方案的400G/800G光模块。400G销量稳步提升，800G高速产品逐步放量有望进一步增厚公司营收及利润。
    战略聚焦海外大客户，产能建设加速推进
    2023年公司海外客户营收占比高达83.75%，同比增长3.35pct。海外客户的高稳定性与低成本敏感性使得公司可维持较高的盈利水平。目前，公司已与全球主流的通信设备制造商及互联网厂商建立良好合作关系。同时，不断开拓新客户，产品结构、客户结构进一步优化，市场占有率持续提升。此外，为突破产能瓶颈，公司积极推进产能建设。目前，泰国工厂一期已正式投产运营，二期项目建设加速推进，预计2024年内建成投产。我们认为，随着泰国工厂产能爬坡、良率提升，公司的订单交付能力和供应链稳定性将进一步增强，也将进一步完善公司的全球化布局，巩固龙头地位。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为52.66、79.52、107.35亿元，EPS分别为1.76、2.64、3.57元，当前股价对应PE分别为47.5、31.6、23.4倍。AI+云计算数据中心双轮驱动下，公司客户和产品结构不断优化，作为高速数通光模块领先厂商，公司盈利能力有望进一步提升，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    北美资本开支不及预期、AI应用发展不及预期、800G及1.6T光模块需求节奏不及预期、上游光芯片缺货或涨价等风险。

公司年报点评：多元化渠道发力，23年收入同增16%

江山欧派(603208)
    投资要点：
    事件：公司发布年报和一季报，23年实现营业收入37.4亿元，同增16.5%；归母净利润3.9亿元，归母净利率10.4%；扣非归母净利润3.4亿元，扣非归母净利率9.1%。
    单季度看，23Q1-24Q1分别实现营业收入6.8/9.2/11.0/10.3/6.3亿元，同比变化+39.0%/+17.9%/+17.1%/+3.7%/-8.2%；归母净利润0.6/0.8/1.5/1.0/0.3亿元，同比扭亏+5.6%/+36.3%/+274.5%/+129.9%/-50.8%。
    23年综合毛利率为26.0%，同增2.2pct。期间费用率为13.8%，同减2.7pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.5%/2.6%/3.4%/0.4%，同比变化-1.9pct/-0.4pct/-0.5pct/+0.04pct。24Q1综合毛利率为18.8%，同减2.9pct。期间费用率为14.1%，同增0.3pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/2.9%/2.6%/0.4%，同比变化+1.0pct/+0.2pct/-0.8pct/-0.1pct。
    分产品看，23年夹板模压门/实木复合门/柜类产品/其他产品分别实现营业收入21.69/8.29/2.32/3.01亿元，占比58.0%/22.2%/6.2%/8.1%，同比变化+8.6%/+22.7%/+11.8%/+71.5%。
    分渠道看，23年经销商/工程渠道/代理商渠道收入分别为9.81/13.39/11.10亿元，同比变化+11.9%/+12.4%/+22.1%，占比26.2%/35.8%/29.7%；毛利率24.23%、30.34%、17.82%，同比增加2.45/1.71/1.00pct。截至23年末，公司拥有各类加盟经销商3.6万余家；同时公司不断拓展直营工程和代理工程业务；目前公司已建立经销商渠道、工程客户渠道、外贸公司渠道和出口渠道等全覆盖、多元化、立体化的营销网络。
    盈利预测与评级：我们预计24-25年净利润分别为4.4（原为4.04亿元）/5.0亿元，同比增长12.0%/14.5%，目前股价对应24年PE为9倍。给予公司24年15倍PE估值（原为2023年19x），目标价36.96元（-15%），维持“优于大市”评级。
    风险提示：地产销售面积下滑风险，行业竞争加剧风险。

产能加速扩张，将受益于镁合金应用增长

宝武镁业(002182)
    核心观点
    2023年公司归母净利润同比下降50%。2023年公司实现营收76.5亿元（-16.0%），归母净利润3.06亿元（-49.8%），扣非归母净利润3.03亿元（-47.2%），经营性净现金流3.50亿元（-73.9%）。其中2024Q1单季营收18.6亿元（同比+10.0%），归母净利润0.61亿元（同比+19.9%，环比-38.7%）,扣非归母净利润0.60亿元（同比+32.7%，环比-47.6%）。公司盈利下滑主因镁价下跌，2022年镁锭年均价高达30655元/吨，2023年跌至22234元/吨，公司镁合金产品毛利率从2022年的29.14%降至2023年的18.08%。
    公司处于产能加速扩张期。公司目前拥有10万吨原镁产能及20万吨镁合金产能，子公司五台云海、巢湖云海均入选2020年11月工信部公告的镁行业规范企业名单（第一批）。公司正在巢湖新建5万吨原镁产能、在五台新建10万吨原镁产能、在青阳新建30万吨原镁产能。随着各地产能达产，公司将拥有55万吨原镁和60万吨镁合金的规模。
    镁材料性价比凸显，公司利润对镁价具备高盈利弹性。过去12年，镁价是铝价的1.2倍，截至2024年4月份已跌至0.9附近。镁价目前已经重回合理区间，以镁代铝性价比优势再度显现。公司2023年镁冶炼产能10万吨，未来产能达到55万吨后，对镁价的弹性会更明显。参考电解铝行业产能调控政策，未来如果镁冶炼产能扩张做到有序可控，对于这类没有资源瓶颈的商品，产业链利润将集中于冶炼环节，公司拥有庞大的镁冶炼产能，将显著受益于镁冶炼利润上行趋势。
    风险提示：项目建设进度不及预期风险；原料成本上涨或镁价下跌风险；镁合金及铝合金深加工产品市场竞争加剧风险。
    投资建议：维持“买入”评级。
    假设2024-2026年镁合金价格均为22000元/吨，预计2024-2026年归母净利润4.52/6.59/8.12亿元，同比增速47.5%/45.9%/23.1%；摊薄EPS分别为0.64/0.93/1.15元，当前股价对应PE分别为28/19/16x。公司是全球镁产业链一体化龙头，当前处于项目建设期、产能加速扩张期，对镁价具有高盈利弹性，当前镁价重回合理区间，替代其他金属具备明显的性价比，我们看好镁在固态储能、汽车中大部件及一体化压铸大部件、建筑模板等方面的应用，维持“买入”评级。

深度研究：手术动力装置国产龙头，迈进微创手术工具整体方案提供者

西山科技(688576)
    【投资要点】
    公司深耕于手术动力装置领域，是国内手术动力装置细分领域龙头企业。近年来，公司营收和净利保持快速增长，其中整机收入快速增长，耗材放量带动收入占比大幅提升，2019-2023年耗材收入自2619.21万元增长至22,314.03万元，CAGR为70.84%。伴随收入增长产生的规模效应以及公司高毛利产品占比的提升，公司盈利能力稳步提升。
    2021-2025年手术动力装置整机、耗材及配件平均市场规模分别为5.85、54.88、1.17亿元。手术动力装置作为现代临床骨组织手术中重要的动力输出源，主要应用于神经外科、骨科、耳鼻喉科、乳腺外科等临床科室，并逐步朝着数字化、集成化、模块化、简易化、智能化发展。公司作为整机及耗材的生产厂商，处于手术动力装置产业链的中游。我国手术动力装置行业长期由外资品牌主导，外资品牌在高端市场具备领先地位。
    耗材一次性化推动需求增长，进口替代持续进行中。耗材一次性化具备低交叉感染风险、性能稳定等优势，有助于提升手术效率、减轻医护人员负担。自2015年开始，各省份持续推进一次性耗材纳入医疗收费目录，推动了耗材一次性化的进程，进一步推动手术动力装置市场需求的增长。根据众成数科统计，国产品牌中标数量及占比逐年上升，2021年国产品牌占比已达30.31%，进口替代趋势有所显现，存在较大替代空间。根据众成数科统计，传统外科中2021年西山科技以中标数量123件超越美敦力排名首位。
    产品性能媲美行业领先水平，引领行业进口替代。公司在乳腺外科领域取得成功打破国外技术垄断，成为首家自主研发真空辅助微创乳房旋切活检装置的本土厂商，对实现进口替代意义重大。据众成数科统计，国产品牌于2020年实现乳房旋切与活检系统在院端中标量的零突破，且占比于2021年迅速提升至20%，公司2021年中标量达15件。
    公司持续加大研发投入，内窥镜及能量手术设备等新品成为增长的第二曲线。公司研发费用稳步增长，截至2023H1，公司拥有三类医疗器械产品注册证9项、二类医疗器械产品注册证52项，是国内手术动力装置领域中持有注册证数量及种类最多的本土企业。同时，公司拓展内窥镜系统及能量手术设备等新领域，2023年实现小幅放量增长，未来有望成为公司业务的新增长点，助力营收和利润的持续稳定增长。
    【投资建议】
    公司坚持“微创手术工具整体方案提供者”的战略定位，微创手术推行下整机入院顺利，一次性化耗材逐渐纳入医保并逐步普及，带动耗材持续放量，进而带动毛利率水平的提升，内窥镜和能量手术设备等新品带来增长新曲线，我们预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为4.87/6.29/8.15亿元，归母净利分别为1.66/2.07/2.63亿元，EPS分别为3.13/3.9/4.97元，对应PE分别为22.96/18.41/14.46倍，给予“买入”评级。我们参考可比公司2024年的Choice一致盈利预测均值，给予公司2024年28倍PE，对应12个月目标价87.64元，给予“买入”评级。
    【风险提示】
    耗材一次性化和市场渗透率提升不及预期的风险
    产品注册及续期风险
    研发进度不及预期风险
    产品质量控制风险
    行业政策变动风险

点评报告：24Q1业绩稳健增长，盈利能力持续提升

老凤祥(600612)
    报告关键要素:
    2024年4月29日，公司发布2023年年报及2024年一季报。
    投资要点:
    23年归母净利润同比+30%，24Q1业绩稳健增长。2023年，公司实现营收714.36亿元（同比+13.37%），归母净利润22.14亿元（同比+30.23%），扣非归母净利润21.56亿元（同比+24.83%）。此外，公司拟向全体股东每10股派发红利19.50元（含税），总金额为10.20亿元。2024Q1，公司实现营收256.30亿元（同比+4.36%），归母净利润8.02亿元（同比+12.00%），业绩稳健增长。
    珠宝首饰类营收稳健增长，全年净增385家门店。产品方面：2023年，公司珠宝首饰类营业收入为581.36亿元（同比+15.44%），黄金交易营业收入127.50亿元（同比+5.53%）。渠道方面：2023年，公司坚持坚持自营银楼建设与合资公司、总经销、经销商、专卖店“五位一体”立体的营销模式，积极拓展渠道，截至2023年年末，老凤祥共计拥有营销网点达到5994家（含海外银楼15家），较2022年末净增加385家。其中自营银楼网点为187家，连锁加盟店5807家，净增加392家。
    盈利能力提升，期间费用率较为平稳。2023年，公司毛利率同比+0.72pct至8.30%，净利率为4.17%（同比+0.57个pct）。费用率方面，2023年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别1.48%/0.69%/0.20%/0.05%，同比分别+0.16/+0.05/-0.12/+0.00个pct，销售费用率和管理费用率上升主要系公司下属子公司销售和管理人员工资社保及福利费增加所致，此外，2024Q1公司毛利率/净利率分别为8.37%/4.11%，分别同比增加0.35/0.22个pct；费用率稳中有降，2024Q1公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.17/-0.12/-0.02/+0.01个pct至1.25%/0.49%/0.23%/0.04%。
    盈利预测与投资建议：随着工艺突破和设计创新，公司不断推出高附加值的新产品，毛利率有望进一步提升。在国企改革浪潮的背景之下，公司未来“三年行动计划“逐步落地，有望焕发新活力。我们根据最新经营数据调整盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为4.87/5.54/6.32元/股（调整前2024-2025年EPS分别为5.01/5.71元/股），对应2024年5月10日收盘价的PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。
    风险因素：宏观经济下行风险、黄金价格大幅波动风险、行业竞争加剧风险。

设备市占率提升，海外市场快速拓展

山外山(688410)
    投资要点
    事件：2023年实现营业总收入6.9亿元（+80.65%），归母净利润1.9亿元（+228.34%）；扣非归母净利润1.8亿元（+264.90%）。2024年公司Q1单季度实现营业收入1.6亿元（-16.03%），归母净利润0.34亿元（-54.10%），扣非归母净利润0.29亿元（-59.20%）。2023年分红预案为：拟向全体股东每10股派发现金红利人民币2.00元（含税），本次公司现金分红数额（包含中期已分配的现金红利）为0.7亿元，占公司2023年度实现的归属于上市公司股东的净利润的比例为36.94%。
    设备市占率快速提升，看好耗材逐步放量增长。公司2023年收入快速增长主要系公司血液净化设备在国内外医院的认可度逐年提升，近几年国家出台了国产替代系列政策，由于市场环境影响国家政策层面加强各地医院重症监护室的建设，同时公司不断加大经销力度，经销覆盖范围不断扩大，血液净化设备业务增长较快，2023年公司血液净化设备收入5.28亿元，同比增加118.48%，2023年公司CRRT在国内各品牌销售额中占比22.92%，排名第一，血透血滤机销售额和数量占有率排名第四，占比12.01%。公司设备在近400家大型三甲医院实现了终端装机，国内客户总量累计超过2000家，建立了良好的品牌形象和产品口碑，国产替代有望加快。此外2023年公司血液净化耗材收入1.02亿元，同比增加32.99%。2023年6月公司取得一次性使用血液灌流器产品注册证。
    研发创新能力强，毛利率提升明显。继续加大自主创新投入，2023年研发投入3803万元，同比增长42.6%。报告期内公司获得发明专利7项，实用新型专利15项，外观设计专利2项，软件著作权12项，其他11项，获得三类医疗器械注册1项，研发费用0.37亿元，同比增长62.86%。2023年公司毛利率54.07%（+10.47pp），公司毛利率提升主要源于公司高毛利产品血液净化设备占比提升毛利率水平，公司血液净化设备毛利率61.21%（+5.51pp）。公司2023年销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率分别同比-0.69/-1.59/-2.56/-0.6pp。
    国内市场优势明显，国际市场布局加快。公司积极参加德国、巴西、俄罗斯、印度等国家的多项国际大型医疗展会和海外国家肾病年会，加大海外市场宣传力度，并且扩大海外销售团队，在印度和非洲等市场潜力较大的新兴国家区域增加了海外销售。目前海外已经实现75个国家和地区销售，2023年境外销售收入达到9898.8万元，同比增长91.65%。
    盈利预测与投资建议：考虑到公司设备海内外市场持续快速增长，以及耗材快速放量，预计2024-2026年公司利润分别为2.5亿元、3.5亿元和4.6亿元，对应PE为21倍、15倍和11倍，建议保持关注。
    风险提示：新品研发失败、设备市场竞争激烈、部分核心原材料进口采购等风险。

一季度经营回暖，销售研发稳步推进

寿仙谷(603896)
    投资要点
    事件：2023年实现营业总收入7.8亿元（-5.39%）；归母净利润2.5亿元（-8.39%）；扣非归母净利润2.3亿元（-10.54%）。2024年公司Q1单季度实现营业收入2.2亿元（+7.15%），归母净利润0.8亿元（+23.19%），扣非归母净利润0.7亿元（+22.30%）。2023年分红预案为：每10股派发现金红利3.9元（含税）。
    23年业绩承压，24年Q1经营回暖。公司受到经济放缓等问题导致消费疲软影响，23年收入出现略微下滑。核心品种灵芝孢子粉类产品23年实现收入5.33亿元，同比下降7.92%，其中灵芝孢子粉（破壁）收入1.3亿元，同比下降11.8%，破壁灵芝孢子粉收入2.4亿元，同比下降6%，破壁灵芝孢子粉颗粒收入1.4亿元，同比增长0.8%，破壁灵芝孢子粉片收入0.2亿元，同比下降36.7%。铁皮石斛类产品23年实现收入1.3亿元，同比下降2.03%，其中铁皮枫斗颗粒收入0.9亿元，同比增长2%，铁皮枫斗灵芝浸膏收入0.3亿元，同比下降10.6%。
    分地区来看，浙江省内地区实现营业收入4.8亿元，同比下降8.49%，浙江省外地区0.8亿元，同比下降17.89%，互联网端收入2.1亿元，同比增长7.35%。进入2024年一季度，公司经营业绩逐步复苏，收入和利润都有所增长。
    盈利能力整体保持稳定。公司2023年实现毛利率82.72%，同比下滑-1.7pp，主要系公司高毛利率产品灵芝孢子粉类产品收入下降。2023年公司销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率为分别同比+1.87pp/+0.74pp/+0.57pp/-1.48pp。2024年一季度公司销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率为分别同比-1.91pp/-0.19pp/-0.37pp/-2.65pp。
    强化研发，积极拓展销售渠道。报告期内公司完成多项国家科技进步奖或发明奖申报；申报专利20项以上，认定新品种3个，授权品种权3个，出版软著4个、发表论文15篇；新立项省部级科技项目1个；正在开展的灵芝孢子粉临床试验项目18项，年内结题6项。在销售渠道方面，持续开展“百强千店”行动，大力开发全国百强连锁OTC渠道、医疗渠道、快消渠道，增设重点市场专卖店，增加“寿仙谷药房＋专卖店”（直营）数量。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为2.8亿元、3.3亿元和3.9亿元，对应动态PE分别为20倍、17倍、14倍。建议保持关注。
    风险提示：推广不及预期风险、销售渠道拓展不及预期风险，自然灾害风险。

2023年报及2024年一季报点评：静待利润释放，分红提振信心

三七互娱(002555)
    【投资要点】
    公司发布2023年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入165.47亿元（yoy+0.86%）；实现归母净利润26.59亿元（yoy-10.01%）；实现扣非归母净利润24.97亿元（yoy-13.38%）。2024年一季度公司实现营业收入47.50亿元（yoy+26.17%），实现归母净利润6.16亿元（yoy-20.45%）；实现扣非归母净利润6.16亿元（yoy-8.12%）。此外，公司审议通过2023年度利润分配预案，拟向全体股东每10股派送现金红利3.7元（含税）；公司董事长提议2024年第一季度向全体股东派发现金红利2.1元（含税）。
    短期业绩承压主系销售费用前置影响，展望后续利润释放。2023年公司营收企稳，老游流水自然下滑被新游上线所带来的增量抵消。2023Q4单季度公司归母净利润4.66亿元（yoy-33.17%），主系《灵魂序章》等新游上线，推广增多，销售费用率同比+6.74pct。2024Q1公司实现单季度营收新高，利润端承压主系公司2023H2上线的多款新游表现出色，公司持续加码投放。随新游步入稳定运营阶段，利润释放可期。
    基石产品表现稳健，长线运营能力瞩目。公司旗下《云上城之歌》《叫我大掌柜》《斗罗大陆：魂师对决》等基石产品始终长青，2023年内公司在全球运营月均流水破亿产品高达8款，旗下手游最高月流水超过23亿元。公司在海外市场的核心产品《P&S》持续更新迭代，挖掘创意元素与游戏的深度结合，于2023年4月再次刷新产品月流水峰值。
    自研代理双线布局，打造多元化游戏矩阵。公司在深耕核心赛道，提升自研能力的同时也通过投资、业务支持等方式与业内优质研发商深度绑定，通过代理方式丰富产品供给。目前公司储备超40余款手游产品，涵盖MMORPG、卡牌、模拟经营、放置等多个品类，重点产品包括《代号斗罗MMO》（自研）、《代号MLK》（自研）、《赘婿》（代理）等，储备产品中多款已获批版号，正积极推进上线进度，有望在上线后贡献业绩增量。
    【投资建议】
    公司海内外业务稳步推进，海外方面，公司入选2023年中国手游发行商海外收入榜前三甲；国内方面，公司2023年积极布局小游戏赛道，相继推出《寻道大千》、《灵魂序章》等爆款产品。短期受推广投入增加带来的业绩承压不影响长期优势，产品表现稳定后回收利润可期。考虑到公司新产品表现具有不确定性，我们调整2024-25年盈利预测并新增2026年盈利预测，预计2024-26年公司实现营业收入185.08/202.52/221.79亿元，实现归母净利润30.12/34.12/37.87亿元，EPS分别为1.36/1.54/1.71元/每股，对应PE13/11/10倍，维持“买入”评级。
    【风险提示】
    新游表现不及预期
    行业竞争加剧
    政策监管趋严

光伏钨丝放量，整体维持高增

厦门钨业(600549)
    投资要点
    事件：公司发布2023年度报告和2024年度一季报，2023年公司实现营业收入393.98亿元，同比-18.30%，实现归母净利润16.02亿元，同比+10.75%，实现扣非归母净利润14.00亿元，同比+13.29%。2023年Q4实现营业收入98.70亿元，同/环比-12.71%/-8.59%；实现归母净利润/扣非归母净利润4.41/3.36亿元，同比+215.00%/366.67%，环比+19.19%/-2.04%。2024年Q1实现营业收入82.70亿元，同/环比-3.41%/-16.21%；实现归母净利润/扣非归母净利润4.27/3.21亿元，同比-2.95%/-23.21%，环比-3.17%/-10.42%。
    2023年光伏用钨丝放量增长。公司2023年业绩改善主要由于钨钼业务整体向好，深加工产品尤其是光伏用钨丝大幅增长。公司钨钼等有色金属制品业务实现毛利44.74亿元，同比增长43.37%，毛利率为28.73%，同比+4.04pct。（1）公司2023年细钨丝销量达868亿米其中光伏用钨丝销量达760亿米，相关子公司厦门虹鹭净利润达8.33亿元，同比增长165.96%；（2）2023年钨精矿价格相对于2022年上涨4.26%，子公司宁化行洛坑、都昌金鼎、洛阳豫鹭实现净利润1.87/1.56/1.64亿元，同比增长7.23%/4.91%/12.11%。（3）切削工具产品深耕中高端市场，销售收入同比增加，利润大幅增长，子公司洛阳金鹭实现净利润0.75亿元，同比增加56.78%。
    市场竞争加剧，电池材料/稀土业务承压。2023年公司电池材料业务贡献毛利13.51亿元，同比下滑44.30%，毛利率下滑0.60pct，钴酸锂/三元材料销量达3.46/3.74万吨，同比+4.16%/-19.39%，价格同比下降43.74%/35.25%。稀土业务贡献毛利3.45亿元，同比下滑49.49%，稀土氧化物/稀土金属/磁性材料销量同比+15.30%/11.68%/17.45%，氧化镨钕/钕铁硼价格同比下滑35.89%/30.58%。
    剥离稀土冶炼、地产业务，2024年Q1整体维持高增。（1）2024年Q1公司钨钼等有色金属业务实现营收/利润总额40.47/5.40亿元同比+9.81%/-4.59%，业绩略有下降主要由于钨冶炼的副产品三氧化钼的产销量及价格同比有一定下降；细钨丝产品仍维持高增，Q1共实现销量341亿米，同比增长141%，销售收入同比增长80%。（2）电池材料业务实现营收/利润总额32.99/1.14亿元，同比-8.02%/5.31%，三元材料/钴酸锂销量为1.59/0.84万吨，同比+249%/62%，价格同比下滑49.29%/60.27%，量增一定程度上基本弥补价跌。（3）稀土业务实现营收/利润总额9.12/0.40亿元，同比-8.02%/-64.79%，主要因与中国稀土集团进行整合，原子公司龙岩稀土公司和原金龙稀土冶炼分离业务不再纳入合并报表范围，叠加产品价格下跌，净利润大幅下降。（4）房地产业务实现营收/利润总额0.12/1.16亿元，同比-73.72%/+1.68亿元，主要由于完成处置成都滕王阁地产及成滕物业股权，确认投资收益1.45亿元。
    投资建议：2024年以来钨钼价格持续上行，供给持续偏紧，公司切削工具业务持续优化产品结构，产能稳步提升，1000亿米光伏用钨丝产线项目正在建设，有望持续带动公司盈利高增。我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入405.48/470.94/495.43亿元，分别同比增长2.92%/16.14%/5.20%；归母净利润分别为19.96/27.21/28.03亿元，分别同比增长24.62%/36.32%/3,01%，对应EPS分别为1.41/1.92/1.98元。
    以2024年5月13日收盘价为基准，对应2024-2026E对应PE分别为14.32/10.51/10.20倍。维持公司“买入”评级。
    风险提示：
    金属价格下跌风险，项目进度不及预期，政策变动风险，产销量不及预期风险等。

公司简评报告：内销稳健&外销高增，盈利能力改善明显

海容冷链(603187)
    核心观点
    事件：公司发布2023年年报，2023年全年实现营收32.05亿元，同比+10.34%；归母净利润4.13亿，同比+41.37%；实现扣非后归母净利润3.92亿元，同比+40.55%；拟每10股派发现金红利5.5元（含税）。点评：
    2023年内销稳健，外销高增。分品类来看，2023年公司商用冷冻展示柜实现营收20.84亿元，同比+17.93%；商用冷藏展示柜实现营收5.69亿元，同比+5.05%；商超展示柜因单个客户业务变化导致收入出现下滑，全年实现营收2.24亿元，同比-30.60%；商用智能售货柜客户覆盖面不断拓宽，全年营收1.76亿元，同比+9.52%。分地区看，2023年公司内销/外销分别实现营收21.38亿/9.71亿，同比+0.05%/+41.02%，其中外销业务受商用冷冻展示柜快增长拉动增速较优。单季度看，2023Q4公司实现营业收入7.07亿元，同比+20.24%；实现归母净利润0.57亿元，同比+140.08%，低基数及效率提升影响下，收入及业绩增速均环比提升。
    多因素优化，盈利能力持续改善。2023年公司综合毛利率29.66%，同比+6.04pct，我们认为主要受益于公司规模效应、产品&客户结构优化及原材料成本回落等，其中2023年公司内销/外销毛利率分别提升3.22pct/9.99pct至24.46%/40.59%。2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别+2.35pct/+0.20pct/-0.28pct/+0.37pct至7.60%/3.25%/3.39%/-1.15%，销售费用率同比提升主要在于公司销售及售后人员增加及薪酬提高等。综合影响下，2023年净利率同比+2.42pct至12.89%，我们预计随公司规模效应释放及产品结构升级，公司净利率水平有望再提升。
    内外销各有侧重，市场地位不断提升。据公司年报，（1）国内市场，公司商用冷冻展示柜市场地位稳定；商用冷藏展示柜客户结构持续改善，销量快速增长；商超展示柜推出众多新型产品，市场效果良好；商用智能售货柜产品结构优化，冷冻型产品占比提升；（2）国外市场，公司商用冷冻柜快速增长态势延续，商用冷藏展示柜保持平稳。
    投资建议：公司与众多国内外知名快销品牌商及渠道商建立了长期稳定合作关系，且国内外销售网络不断拓宽，竞争优势进一步强化。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.70/5.40/5.99亿元，对应当前市值PE分别为12/10/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新市场拓展不及预期，行业竞争加剧，原料成本大幅波动等。
   

2023年收入稳健增长

楚天科技(300358)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023实现收入68.5亿元，同比+6.3%，实现归母净利润3.2亿元，同比-44.1%，扣非归母净利润3.1亿元，同比-42.4%。2024年一季度实现收入13.9亿元，同比-10.4%，归母净利润-2087万元，同比-115.7%，扣非归母净利润-2456万元，同比-117.3%。
    收入端稳健增长。公司2023年收入稳健增长。从盈利能力来看，2023年公司销售毛利率32.1%，销售净利率4.5%。公司整体费用率保持稳定，2023年期间费用率为26.9%，同比增长0.3pp。其中销售费用率10.7%，同比下降1.2pp，管理费用率6.9%，同比上升0.7pp，研发费用率8.6%，同比下降0.2pp。
    产业链布局持续完善，新产品拓展成果不断。公司持续完善产业链布局。公司于2023年4月设立楚天科仪，主营业务为高端离心机等科学仪器；2023年6月公司设立楚天净邦，主营业务为净化工程、EPC工程等。2023年8月，公司设立了楚天派特与楚天新材料，楚天派特主营业务为多肽合成、多肽裂解设备及解决方案，楚天新材料主营业务为药用非金属材料件（陶瓷泵设备）研发、销售。2023年9月，公司设立了楚天博源，主营业务为固体制剂连续化生产。公司形成了从设计、工程、设备与服务等完整的制药产业链。同时，楚天思为康发布细胞药物自动化制备系统——智能细胞离心系统、智能细胞磁分选系统、智能细胞培养工厂三大主体设备，为细胞药物提供从研发到生产全工艺流程的设备解决方案。
    盈利预测：预计2024-2026年净利润分别为2亿元、2.3亿元、3.5亿元。
    风险提示：下游客户需求不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司新产品研发不达预期的风险。

年报深度拆解系列之德赛西威：毛利率短期承压，新业务和出海增强盈利能力

德赛西威(002920)
    投资要点：
    2023年公司出货量大幅增长带动收入高增，毛利率总体承压。公司在手订单充沛、订单兑现度高，随着智驾业务占比提升、出海规模效应释放、费用逐步向好，公司产品均价和盈利能力有望向上。
    配套量大幅增长，毛利率短期承压
    2023年公司汽车电子产品出货量为2747.8万个，同比增长46%，带动公司收入达到219亿元，同比增长47%，收入高增长主要由出货量驱动。2023年公司销售毛利率为20.44%，同比下降2.59pct。分业务来看，智能座舱毛利率为20.58%，同比下降0.76pct；智能驾驶毛利率为16.22%，同比下降5.3pct，下滑幅度较大。毛利率承压主要系部分芯片采购价格较高以及电子元器件和芯片采购以美元计价，人民币贬值导致费用上升。
    新业务订单充沛，营收结构改善带动均价向上
    2023年公司汽车电子产品均价为797元，同比增长0.4%，增速同比2022年下降主要系增量结构中还是以座舱产品为主，存量项目有年降且高ASP座舱域控占比还较低，另外智驾域控制器IPU04放量对冲部分年降及产品结构带来的均价下滑。2023年公司座舱域控和智驾域控制器市场份额位列国内第二，产品竞争力强，中长期看公司座舱和智驾在手订单充沛，随着域控制器出货占比提升、智驾业务营收占比提升，公司产品均价有望向上。
    出海和效能提升助力盈利能力向上
    2023年公司海外业务毛利率为21.8%，同比提升3.8pct，主要系海外出货量增长，规模效应体现。海外以座舱产品销售为主，部分平台技术复用可减少前期开发费用和人员成本，规模放量后毛利率改善明显。2023年公司期间费用率为12.9%，同比下降2.36pct，连续五年下降，费用改善增强公司盈利韧性。公司海外订单持续获取，叠加产能出海，出海业务有望成为公司重要的收入增长点。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为283/354/423亿元，同比增速分别为29%/25%/20%，归母净利润分别为21/27/34亿元，同比增速分别为36%/29%/24%，EPS分别为3.8/4.9/6.1元/股，CAGR-3为30%。鉴于公司在手订单充沛，平台化属性逐步加强，建议持续关注。
    风险提示：汽车销量不及预期风险；原材料价格上行风险；新产品研发不及预期。
   

公司信息更新报告：CGM国内市场攻城略地，海外注册潜龙在渊

三诺生物(300298)
    公司实控人质押股份借款给员工用于员工持股计划，维持“买入”评级
    实控人李少波先生质押1160万股，占其所持股份的8.13%，占公司总股本的2.06%，质押借款给员工用于认购员工持股计划份额及偿还质押融资利息，体现公司管理层对核心人员激励之决心，考虑公司处于新产品上量阶段，我们维持2024-2025年并新增2026年的盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为4.48/5.58/6.97亿元，对应EPS分别为0.79/0.99/1.23元/股，当前股价对应P/E分别为29.5/23.7/19.0倍，由于公司国内外CGM放量可期，成长性较强，维持“买入”评级。
    2023年过渡期已过，公司重新走上成长赛道
    公司2023年实现营收40.59亿元(+2.69%)，归母净利润2.84亿元(-36.31%)，主要系公司对CGM持续加大研发和市场投入且计提共1.30亿资产和信用减值损失；分业务，血糖监测系统收入28.73亿元（+6.21%），糖尿病营养和护理等辅助产品收入2.79亿元（+0.37%），血脂检测系统收入2.57亿元（+20.14%），糖化血红蛋白收入1.96亿元（+15.32%），iPOCT监测系统收入1.70亿元（+6.35%）；2024Q1实现营收10.14亿元(+14.92%)，归母净利润0.81亿元(+35.51%)。
    国内血糖监测需求旺盛，三诺生物CGM放量在即，海内外双开花
    我国1.41亿糖尿病患者具有较大的血糖监测需求。患者需求的转变凸显CGM的重要性，我国CGM市场渗透率和国产化率仍有较大提升空间。三诺生物在血糖监测市场耕耘多年，产品覆盖3500家二级以上医院、超过22万家药店及终端、9000多家社区医院及乡镇医院，业务覆盖20多家主流电商平台，在中国有超过50%的糖尿病人群使用着三诺的产品。公司CGM产品“三诺爱看”于2023年4月于中国大陆上市销售，该产品搭载自主研发的第三代传感器，拥有第一梯队的精准度和稳定性，性能比肩进口品牌，有望成为公司业绩增长的强力助推器。此外，公司的CGM产品已获部分欧盟国家准入资格，并正积极推进美国FDA认证。协同公司的品牌影响力和海外渠道积累，公司产品有望在教育成熟的欧美市场取得一定的市场份额。
    产品矩阵趋向多元，POCT业务蓬勃发展
    公司围绕血糖监测不断迭代创新，实现了从单一血糖指标向血糖、血脂、糖化血红蛋白、尿微量白蛋白等70多项指标检测系统的转变。公司不断向基层医疗机构拓展iPOCT业务，帮助基层提高疾病诊断效率和服务能力，以差异化竞争获得基层医疗检验领域较大市场份额，目前已为超8,000家基层医疗机构提供了相关产品和服务。
    风险提示：产品研发推进不及预期；市场推广不及预期。

23年业绩复苏强势，全方位布局赋能发展

君亭酒店(301073)
    【内容摘要】
    中高端酒店标杆，差异化定位+优质管理团队夯实基础。公司成立于2007年，多年来专注于中高端连锁酒店的运营和管理，致力于打造具有文化特色及时代特征的民族品牌。创始人吴启元及其妻子丁禾合计持股36.41%，管理层持股稳定，公司管理层及一线团队具有多年中高端酒店设计、开发、运营、投资方面的经验，在中国酒店业具有良好口碑。公司战略性重点布局直营项目，精益管理打造能力闭环，团队合力在业内精耕细作，数字化平台助力企业发展，未来发展战略清晰。
    2023年公司营收同比高增，直营酒店表现亮眼。
    业绩方面，公司实现营业收入5.34亿元，同比+56.16%；归母净利润0.31亿元，同比+2.60%；扣非后归母净利润0.28亿元，同比+8.31%，主要系2023年旅游出差需求进一步增长，公司更加聚焦酒店运营主业，加大直营酒店投资力度，直营酒店数量增加所致。①分季度看：Q1-Q4公司分别实现营收0.96/1.25/1.61/1.52亿元，同比+55.63%/+58.29%/+50.23/+61.45%，归母净利润分别为0.04/0.16/0.04/0.07亿元，分别同比+4.21%/+48.10%/-65.36/+71.40%。②分产品看：住宿服务/餐饮服务/其他配套服务/酒店管理分别实现营收3.53/0.47/0.17/1.17亿元，同比+79.19%/+42.14%/-38.40%/+39.07%，主要板块营收均同比增加，主要得益于受托管理模式的发展。③直营酒店单店表现方面：23年君亭旗下直营酒店RevPAR为332.78元/同比+53.39%，OCC为67.85%/同比+25.46pct，ADR为490.46元/间/同比+22.26%。④展店表现方面：2023年公司新签约酒店55家，其中包括君亭品牌12家，君澜品牌27家，景澜品牌16家；新开业酒店34家。
    盈利能力方面，①毛利率方面，2023年公司整体毛利率39.74%/同比+3.74pct，主要系核心业务毛利率均明显提升所致（酒店运营：29.41%/同比+3.63pct，酒店运营:住宿服务：38.24%/同比+8.38pct，酒店管理：76.56%/同比+9.26pct）；②费率方面，2023年公司整体费用率29.22%/同比+4.7pct，其中销售费用率8.43%/同比+1.87pct，主要系直营酒店数量增加所对应的销售部门的人力成本、订房服务费等增加所致；管理费用率14.65%/同比+3.04pct，主要系筹建项目对应的租金费用计入管理费用所致；财务费用率为6.14%/同比-0.21pct，变动系公司利息收入同比+3.69pct所致。③净利率方面，2023年公司净利率为7.92%/同比-1.65pct，主要系投资直营酒店发生筹建期间租金费用、管理费用较上年同期增长97%，且公司将汇和君亭酒店转租商业物业退还原业主导致的租金差价余额计入当期损益等事项对净利润产生较大影响。
    24Q1营收同比高增，项目择优稳健发展。24Q1实现营收1.60亿元/同比+67.28%，归母净利润同比+13.94%至0.05亿元，主要系酒店业加速复苏所致。24Q1公司毛利率30.12%，同比-2.94pct，环比-5.30pct；整体费用率26.44%，同比-0.07pct；净利率3.88%，同比-2.21pct，环比-2.03pct。报告期内，集团旗下在营直营店RevPAR较去年同期上升12.23%，较2019年同期上升20.97%，君澜旗下等17家酒店已入场筹备开业，且景澜新签约3家酒店，新增客房数近500间，公司持续稳固长三角市场，进一步拓展北京区域、珠三角区域、西南区域，存量&增量项目均进展良好，2024年业绩有望加速复苏。
    品牌整合构建多品牌新矩阵，项目拓展&规模扩张推动业绩稳步发展，数字化建设助力降本增效。
    三大品牌拓展协同共享优势：公司持续发挥“君亭”“君澜”“景澜”三大品牌拓展团队的协同共享优势，建立北京、西南、长三角、大湾区区域发展中心，全面展开“直营+委托管理”的业务模型，截至2023年底，集团投资和管理酒店规模达到393家酒店，81263间客房，遍布中国28个省、市、自治区。①以直营投资为主的君亭系列品牌直营酒店相继在成都、深圳、杭州、北京、重庆等城市开业；②以委托管理为主的君澜品牌继续加大与国有企业和国内一流公司合作，重点深化北京、上海、广东等战略布局，项目总数已达到240家，持续扩大品牌区域覆盖能力；③景澜品牌加大非标类型酒店的产品创新和服务创新，以灵活多样的方式推进下沉市场的项目拓展，新品牌景澜青棠首个项目正式签约落地金华，并在扬州、金开、临沂等地陆续签约。
    项目战略性布局：公司坚持“稳固长三角市场，进一步拓展北京、西南区域和珠三角区域”的发展战略，依靠“一店一品”的策划能力、现有优质单店模型和君亭式精选服务体系，全面推进集团规模化经营。2023年，公司加速筹建6家直营店，相继在成都、深圳、杭州、北京、重庆等城市开业，较好实现爬坡期经营目标；君亭新签约12家酒店，新的酒店项目相继在成都、深圳、杭州、北京、重庆等一线城市和新一线城市开业；景澜新签约16家酒店，重点深化北京、上海、广东等战略布局；君澜新签约27家酒店，与珠三角、江苏、山西等城市加深联系，积极拓展西部地区，逐步提高品牌知名度。
    数字化建设：公司打造了以集团微信小程序、官网平台、支付宝小程序、银联、航司等多平台集合一体化的住前服务生态，实现降本增效以及提升客户体验和品牌黏性的效果。其中中旅“心享会”和君亭“四季澜嘉会”会员互通对接，合作双方的会员系统规模扩大至近1300万会员，进一步提升服务质量；并引进合泰供应链系统，利用数字化管理手段从而优化物流、库存和生产流程，提高整个集团的运营效率，降低采购成本和库存成本。
    互补合作谋优势共赢，商业探索求多元发展，布局西南进军高潜力市场，广阔市场空间叠加利好招商政策有望提升公司未来业绩。①2023年2月，公司与中国旅游集团酒店控股有限公司签订了《战略合作框架协议》，充分发挥彼此在酒店投资、管理、运营和创新方面的优势，围绕酒店产业升级；2023年11月，基于上述协议，公司与中旅酒店全资控股子公司港中旅酒店有限公司签订了《港中旅酒店有限公司＆君亭酒店集团会员联盟合作协议》，围绕酒店产业升级，聚焦中高端酒店市场，合力实现规模扩张。②2023年3月，公司新设立上海君达城商业发展有限责任公司，计划本年度启动资产管理业务，将集团酒店管理核心能力与Pre-REITs、产业并购基金相结合，培育集团覆盖酒店投、融、建、管、退各阶段全生命周期的资产管理水平。③2023年6月，公司与重庆市渝中区文化和旅游发展委员会签订了《君亭酒店西南总部项目合作协议》，经协商拟投资2.1亿元在重庆分批次开设多家高品质酒店，2023-2024年，首批项目投资重庆陆海国际中心及原大世界酒店，总客房规模约500间，并在渝中区设立看亭酒店西南总部。
    投资建议：公司作为中高端酒店标杆，通过收购整合完善集团品牌矩阵，项目拓展突破瓶颈制约，数字化平台实现降本增效，品牌价值持续增强，助力公司在中高端酒店行业形成壁垒。伴随五一等节假日旅游市场的复苏预期，叠加消费者热情高涨，公司业绩和估值弹性可期。预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.16/1.73/2.24亿元，EPS分别为0.60/0.89/1.15元，对应目前PE分别为40/27/21倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：收购整合效果不及预期、拓店进展放缓、竞争加剧风险、宏观政策变动风险、居民消费意愿不及预期。

公司首次覆盖报告：输配电业务恢复性增长，新能源业务成长可期

双杰电气(300444)
    报告要点：
    输配电领军企业，积极开发新能源业务
    双杰电气是输配电设备老牌企业，在现有业务的基础上积极延伸，布局光伏、风电、储能、充电桩、重卡换电、微电网、能源数字平台等新能源业务，为客户提供一站式全生命周期综合能源服务。公司2022年6月完成对天津东皋膜资产的盘活处置，轻装上阵。2023年公司经营情况显著改善，营收/归母分别为31.40/1.03亿元，同比分别增长66.82%/159.98%。
    受益电网加大投资，公司输配电业务逐步恢复
    2023年我国电网投资规模超5000亿元，同时配网侧是电网投资的重点，国家电网规划“十四五”配电网建设投资超1.2万亿元，占电网建设总投资的60%以上。公司输配电产品包含环网柜、箱式变电站、变压器、柱上开关、高低压成套开关柜等产品。公司在国内首创固体绝缘环网开关柜，并率先推广低碳环保型固体绝缘环网开关柜、环保气体环网开关柜等产品，市场占有率位居前列。2023年公司输配电业务整体营收17.27亿元，同比增长28.18%。
    把握行业趋势，开拓新能源业务打造业绩新增长点
    1）公司把握新能源装机需求，业务涵盖光伏及风电电站的投资、建设、运营，并开拓光伏EPC业务，2023年12月中标中电新能源的10亿订单。2）储能领域，公司提供储能全面解决方案，先后中标南网100MW储能项目、安徽省光储充换一体化示范项目，2023年5月公司斩获约3.2亿储能设备订单，储能订单持续落地。3）公司全面布局充换电业务，充电桩方面公司已完成液冷超充、V2G等新产品的研发，产品涵盖全系列交直流充电桩产品，并取得国网公司供应商资质。换电方面，公司的智能化重卡换电站已在全国多地区落地，并合作三一重工、北汽福田等企业。
    盈利预测与投资建议
    公司深耕输配电设备多年，受益于新型电力系统改革的发展趋势，公司输配电业务恢复性增长。同时，公司把握新能源行业的高速发展趋势，业务延伸至光伏、储能和充换电等新能源领域，订单不断落地，业绩第二成长曲线显现。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.35/5.46/6.72亿元，对应PE分别为13.2/10.5/8.5倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示
    电网投资规模变动风险，市场竞争加剧风险，光伏电站项目管理风险，盈利能力下滑风险。

23年经营承压，24Q1景气度环比改善

科锐国际(300662)
    事件：公司发布2023年及2024Q1财报。1）2023年公司实现收入97.8亿元/yoy+7.6%，归母净利润2亿元/yoy-31%。2）24Q1公司收入为26.4亿元/yoy+10%；归母净利润0.4亿元/yoy+22%。
    23年灵活用工保持增长，猎头及招聘流程外包业务承压。2023年公司实现营业收入97.8亿元/yoy+7.6%。其中灵活用工业务营收89.77亿元/+11.7%；猎头营收4.24亿元/-37.8%；招聘流程外包营收6742万/-38.4%；技术服务439万元/+9.2%。灵活用工受益于渗透率提升和一定的逆周期属性保持正增长，猎头及招聘流程外包业务受招聘市场景气度下行影响相对承压。从业务数据看，2023年猎头业务推荐岗位1.46万人，同比-27%；灵活用工业务累计派出人数38.34万人次，同比+3.9%；年末在册灵活用工人数3.55万人，环比+400人；期末灵活用工技术研发类岗位占比为61.6%，同比+6.9pct。此外，23年公司完成了对英国子公司Investigo Limited37.5%股权的股权收购，实现了全资控股，未来将通过资本运作等方式优化海外资源配置与产品布局，为公司进一步国际化布局和助力企业出海战略奠定了坚实的基础。利润端看，2023年公司毛利率7.3%/-2.4pct，主要由于低毛利的灵活用工业务占比提升，以及劳动力市场整体疲软下各业务毛利率承压。期间费用率4.9%/-0.1pct，整体持平，归母净利率2.1%/-1.15pct。
    24Q1劳动力市场回暖，业务景气度环比改善。24Q1公司实现营收26.4亿/+10.3%，归母净利润0.4亿元/yoy+22%。其中灵活用工业务收入增长12.1%，猎头以及招聘流程业务因组织规模缩减收入同比降低，但毛利贡献上呈逐渐上升趋势。从业务数据看，24Q1公司猎头业务推荐岗位3113人，同比+92%，顺周期业务同比实现大幅正增长；灵活用工累次派出11.6万人，同比+12%；季末在册灵活用工人数3.62万人，环比+700人，预计4月末净增人数将进一步增长，高景气业务保持环比改善趋势。此外，Q1季末公司在册灵工人数中技术研发类岗位占比达62.9%新高，同比+7.6pct，岗位升级战略有序推进。公司盈利预测及投资评级：人口老龄化和产业快速轮动，叠加政策端对合规用工以及稳就业的支持，人服市场长期重要性凸显。2024年以来宏观经济和劳动力市场景气度边际改善，叠加四、五月份，九、十月份为传统招聘旺季，年内人服市场景气度有望保持向上态势。科锐国际作为国内灵活用工龙头，匹配效率和交付能力领先，围绕岗位升级、垂直商圈和国际化布局，持续拓展增长边界。我们预计公司2024-2026年收入分别为120、146、175亿元，归母净利2.6、3.4、4.1亿元，对应EPS为1.3、1.7、2.1元，当前股价对应PE为17、13、11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济大幅下滑，用人需求收缩；海内外疫情发展超预期。

公司信息更新报告：广参展提升品牌力，2024Q1轻装上阵，超市场预期

可孚医疗(301087)
    2024年广参展提升品牌力，再上成长之路，维持“买入”评级
    2024年5月11日公司官宣将参加第88届全国药品交易会，5大品类、百余重点单品及新款产品将会亮相，近年来公司线下参展与线上推流相结合，不断提升公司品牌影响力，将一站式家用医疗器械采购愿景不断呈现在消费者面前。考虑健耳听力扩店影响利润，我们下调2024-2025年并新增2026年的盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为4.00/5.00/6.25亿元（原值5.69/7.15亿元），对应EPS分别为1.91/2.39/2.99元/股，当前股价对应P/E分别为20.0/16.0/12.8倍，但公司正横向扩品类纵向升级迭代和提升自产比例，净利率提升可期，维持“买入”评级。
    2024Q1轻装上阵，利润略超市场预期，2024Q2-Q4逐季度业绩可期
    公司2023年实现营收28.54亿元(-4.14%)，归母净利润2.54亿元(-15.71%)，经营活动现金流净额3.94亿元（+298.16%）；分业务，医疗辅具类收入7.73亿元（+30.46%），医疗护理类收入7.40亿元（-32.65%），健康检测类收入5.87亿元（-25.35%），此两者剔除口罩、抗原防护后均保持正向增长，呼吸支持类收入4.55亿元（+91.40%），中医理疗类收入1.45亿元（+21.01%）；分渠道，其中线上渠道收入18.27亿元，占主营收入的68%，线下渠道收入8.79亿；2024Q1实现营收8.07亿元(-5.64%)，归母净利润1.01亿元(-24.75%)，收入端已消除疫情产品干扰，利润端净利率达12.5%，略超市场预期，全年有望环比持续向上改善，利润率预计同比有一定提升，2024Q1业绩表现有效提高2024年收入利润高增长预期的置信度。
    公司尽享家用医疗器械政策免疫赛道和老龄化红利，高分红回馈投资者
    高分红：2023年股息率超3%，股利支付率97%，公司将实施积极的分红政策，在符合利润分配条件下增加现金分红频次；主逻辑：公司深处家用医疗器械β增速赛道，公司持续搭建产品中高端梯度，自产比例不断提升，2023年自产产品收入15.33亿元，占主营收入比例56.66%，深耕品牌和渠道，增强市占和规模效应，理智稳健支出，毛利净利有望双提升；健耳听力连锁化商业模式逐步验证：当前已签约直营听力验配中心820家，开业765家，连锁网络覆盖全国20个省级市场、128个地级市场。助听器产品为老龄化强需求，国内助听验配渗透率仍在提升中，此业务2023年收入1.98亿（+64%），公司当前处于扩店卡位阶段，盈亏平衡点可期，此业务亟需价值重估；公司紧抓兴趣电商带货风口:随着抖音等兴趣电商逐步放开线上医疗器械销售，公司快速响应扩人选品，销售情况较理想，2023年同比增长超200%；新增海外逻辑：2023年实现营收4987万元（营收占比2%），海外正发力拿证参展，2024年有望体现海外成长性，长期可期。
    风险提示：产品研发推进不及预期；市场推广不及预期。

Opera延续强势增长，大模型迭代加速AI应用商业化落地

昆仑万维(300418)
    事件
    近日，公司发布2023年年报以及24年一季度报。2023年公司实现营收49.15亿元，同比增长3.78%；归母净利润12.58亿元，同比增长9.15%；扣非后归母净利润6.60亿元，同比下降42.86%。2024Q1，公司实现营收12.08亿元，同比下降0.79%，归母净利润-1.87亿元，扣非后归母净利润-1.94亿元。此外，公司发布限制性股票激励计划，拟向432名员工授予6246.2万股限制性股票（约占总股本5.14%），授予价格为19.63元/股。
    投资要点
    Opera持续强势增长，投资业务亏损扰动2024Q1业绩。2023年公司营收稳健增长主要得益于浏览器商业化战略的不断推进以及Opera Ads平台的持续扩张，2023年搜索业务/广告业务收入分别达到11.43亿元/16.53亿元，分别同比增长21.22%/28.95%。2023年毛利率继续维持高位，达到78.84%；费用方面，公司坚定践行“All in AGI与AIGC”发展战略，加大研发投入，研发费用提升至9.68亿元，同比增长40.16%，研发费用率达到19.69%，同比增加5.11pct。此外，2023年公司投资业务表现优异，投资净收益2.55亿元，公允价值变动净收益12.83亿元，进一步增厚了公司业绩。2024Q1Opera维持强势增长，国内休闲社交业务稳健运营，在公司持续加大AI研发投入的背景下（研发费用达3.49亿元，同比增长104.4%），核心业务保持较强韧性，但投资业务阶段性亏损1.29亿元，致业绩短期承压。Opera上调2024年业绩指引，有望贡献确定性业绩增量。
    天工大模型迭代至3.0版本，多元AI产品矩阵打出组合拳。公司成功构建了AI大模型、AI搜索、AI音乐、AI视频、AI社交、AI游戏等多元AI产品矩阵，其中1）大模型：2024年4月17日，天工大模型迭代至3.0版本，“天工3.0”采用4000亿参数MoE架构，是目前全球模型参数最大、性能最强的开源MoE模型之一，多项评测指标达到全球领先水平；2）AI搜索：伴随天工大模型迭代更新，天工AI智能助手全面升级，新增了多轮搜索、工具调用、图表绘制、改图扩图等多项能力，更好满足用户需求；3）AI音乐：基于“天工3.0”，公司推出了国内首个AI音乐SOTA模型——“天工SkyMusic”，极大地降低了用户进行音乐创作的门槛。4）AI游戏：公司自研AI游戏《Club Koala》已于4月18日开启Alpha版本测试，此外，公司还在AI视频、AI社交等方向积极布局。天工大模型的快速迭代对公司在AI领域的核心竞争优势形成良好巩固，未来有望对公司多元AI应用落地、加速产品变现提供有效赋能。
    股权激励计划落地，确保核心人才队伍稳定。公司发布限制性股票激励计划，激励对象为包括核心技术人员在内的432人。业绩考核指标为2024/2024-2025/2024-2026年累计营收分别不低于55亿元/115亿元/180亿元。股权激励计划将确保研发团队长期稳定，促进公司核心技术优势提升，加速大模型迭代以及多元应用的商业化落地。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年实现营收55.34/62.58/72.23亿元，归母净利润9.09/10.44/12.60亿元，对应EPS为0.75/0.86/1.04元，根据2024年5月13日收盘价，分别对应51/44/37倍PE，维持“增持”评级。
    风险提示：
    大模型迭代不及预期；AI产品商业化不及预期风险；市场竞争加剧风险；监管政策超预期。

新机组投产带动发电量提升，发电成本下降提升盈利能力

皖能电力(000543)
    公司营收稳步增长，发电量提升叠加煤价下降，盈利能力加速修复
    2023年公司实现收入278.67亿元、同比+8.26%，归母净利润14.30亿元、同比+186.37%，毛利率6.87%，净利率6.28%；其中Q4营收76.55亿元、同比+5.97%，归母净利润1.25亿元、同比+89.93%，毛利率3.82%，净利率0.47%。2024Q1营收69.85亿元、同比+20.30%，归母净利润4.53亿元、同比+259.68%，毛利率10.89%，净利率9.50%。公司业绩增长得益于新项目投产带动发电量增长，煤炭价格下跌，盈利能力修复，同时公司控股、参股发电企业业绩改善，贡献投资收益增量。
    火电托底电力供应，公司发电量提升，疆电入皖打开局面
    据国家能源局数据，2023年火电发电量为6.23万亿千瓦时，约占我国发电总量的69.95%。2023年全社会用电量9.2万亿千瓦时、同比+6.7%，中电联预测，2024年全社会用电量将达到9.8万亿千瓦时，同比+6%。根据安徽省能源局数据，2023年安徽省全社会用电量3214亿千瓦时，同比增长7.4%，高于全国平均水平。
    截至2023年底，公司控股装机容量1494万千瓦，其中经营期装机1138万千瓦，建设期装机356万千瓦，发电量512.5亿千瓦时，同比+18.9%，预计2024年发电量增长将超过10%。公司所属发电机组多为高参数、低能耗、高效率、环保指标先进的煤电机组，在运煤电机组中60万千瓦及以上高效低能耗装机容量占比79%。截至2023年底，安徽省省调火电装机容量为4178万千瓦，公司控股在运省调火电机组装机容量占比22.8%，为省内第一。公司新疆江布电厂2台66万千瓦机组于2023年9月投产，为安徽首个自主投资完成的“疆电入皖”项目。安徽占据特高压输电通道优势，公司战略布局新疆地区，新疆英格玛煤电项目预计于2024年投产，进一步拓展公司火电业务版图，驱动公司业绩增长。2023年公司参股国安二期、中煤六安电厂、安庆三期，获取权益装机126万千瓦，2023年及2024Q1公司对联营企业和合营企业的投资收益分别为11.9亿元、3.1亿元，同比+57.8%、131.8%，权益装机规模持续扩大，提供显著利润增量。
    电价较为稳定，煤炭价格下行，火电盈利能力提升
    2024Q1安徽省全省累计用电量843.2亿千瓦时，同比+15.2%，增速高于全国5.4个百分点，省内电力供应偏紧。公司燃煤机组除新疆江布及英格玛机组外，其余均在安徽省内，2023年平均上网电价为0.46元/千瓦时。容量电价出台后，24年初电价为基准电价上浮13-14%左右水平，火电企业盈利模式得到改善，叠加辅助服务及现货参与，综合电价趋稳，收益有所保证。
    动力煤价格企稳，截至24年5月秦皇岛动力煤价格为710元/吨，较2021年价格高位下降16.5%左右。23年，公司不含新疆机组的情况下，标杆煤价水平在1030元/吨左右，同比下降10%左右，长协煤合同占比达70%。新疆江布电厂煤价优势明显，单位发电毛利较高，随着新疆机组规模扩大，公司盈利能力持续提升。
    燃气机组年初投产，积极推进新能源业务，丰富业务版图
    公司除煤电主业外，积极推动燃气发电、新能源、储能及抽蓄业务。2024年初建成投产合肥燃气电厂1号45万千瓦9F燃气机组，2号机组年内投运。新能源业务方面，公司十四五规划为400万千瓦指标落地，宿州300MW风电项目已于2023年底开工，新疆800MW光伏大基地项目在做开工前准备工作。2023年，公司参股宁国龙潭抽水蓄能项目并中标绩溪家朋抽蓄项目控股开发主体资格。公司多发方面发力，不断丰富业务版图，提升综合实力。
    投资建议与盈利预测：公司煤电装机容量持续提升，新疆机组投产，盈利能力增强；新能源业务持续发力，提升公司综合实力；预计公司2024~2026年归母净利18.98/21.63/24.62亿元，对应2024~2026年PE10/9/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济风险，电力能源需求下行；产业内竞争格局恶化；原材料价格大幅度波动；公司项目投产进度不及预期；电价波动风险。

海工产能布局完善，出海有望提速

天顺风能(002531)
    投资要点
    事件：公司2023年实现营业收入77.3亿元，同比增长14.7%；实现归母净利润8亿元，同比增长26.5%；扣非归母净利润7.6亿元，同比增长20.4%。2024年第一季度公司实现营收10.5亿元，同比下降22.7%；实现归母净利润1.5亿元，同比下降24.8%；扣非归母净利润1.5亿元，同比下降21.1%。
    盈利能力有所提升，研发投入持续增长。盈利端：2023年公司销售毛利率/净利率分别为22.8%/10.1%，同比增长3.8pp/1pp；24Q1毛利率/净利率分别为30.4%/14.1%，分别同比+4.2pp/-0.5pp。费用端：公司2023年销售/管理（不含研发）/财务/研发费用率分别为0.6%/3.4%/4.7%，分别同比+0.06pp/+0.7pp/+0.8pp，其中管理费用增加主要系报告期职工薪酬、折旧费、中介服务费等增加所致。2023年公司研发费用率为0.7%，同比增长0.2pp。
    积极布局海外基地，海工业务有望快速增长。公司装备制造板块战略重心逐步向海风倾斜，目前具备较为完善的海工产品品类，涵盖单管桩、导管架和升压站等，2023年海工业务实现收入15.1亿元，毛利率为16.3%。公司在国内七大沿海区域具备生产基地，积极布局欧洲德国基地，整体规划产能250万吨，伴随射阳二期30万吨、广东阳江30万吨以及德国50万吨产能逐步投产，有望进一步巩固和扩大公司海工市场份额，支撑中长期发展。
    风电叶片具备行业领先技术，多领域有望拓展。公司较早实现了超百米的叶片/模具产品的生产，充分迎合叶片大型化发展，2023年叶片实现收入15.7亿元。公司积极向产业链上下游拓展，研发复合材料新产品，报告期内成功开拓拉挤业务，实现拉挤板大梁的批量生产，常熟基地一期已落地调试完成92条拉挤板生产线，后续有望持续拓展玻纤、碳纤复合材料在船舶、航空领域的开发及应用。
    发电业务持续投入，公司逐步实现风电全生命周期资产服务。2023年公司在营风电场并网容量1383.8MW，实现营业收入12.5亿元，同比增长30.6%，目前有200MW风电项目在建，600MW风电项目筹备开工，为后续的风电项目建设、后市场运维等业务奠定基础。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为115亿元、154.7亿元、182.5亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为74.6%/53.3%/30.4%。公司积极完善产能布局，伴随产品结构优化及业务协同，有望率先受益海风复苏，将提升公司盈利能力，给予公司2024年17倍PE，对应目标价13.09元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上涨风险；2023年海上风电订单需求不及预期、公司产能利用率下降风险；汇率波动影响公司海外业务的风险。

2023年年报&2024年一季报点评：全年营收、利润逆势双增，海外布局加速

志邦家居(603801)
    核心观点
    多元化开拓业务，全年收入、利润逆势双增。2023年公司实现收入61.2亿/+13.5%，归母净利润6.0亿/+10.8%，扣非归母净利润5.5亿/+10.0%；2023Q4收入21.9亿/+16.9%，归母净利润2.5亿/+10.5%，扣非归母净利润2.2亿/+11.4%；2024Q1收入8.2亿/+1.8%，归母净利润0.5亿/-8.4%，扣非归母净利润0.4亿/-10.0%。其中2023年计提减值2.0亿，较2022年增加1.2亿，2024Q1剔除股份支付费用影响后的归母净利润同比+15.5%。公司拟每10股派发现金红利7.0元，分红率提升至51.4%。
    厨柜稳健，衣柜持续发力，木墙等新业务大幅增长。品类拆分，2023年整体厨柜、定制衣柜与木门收入同比+3.7%/19.2%/79.9%至28.4/25.0/4.1亿，2024Q1收入分别同比-0.7%/+8.8%/+11.6%至3.2/3.8/0.4亿，厨柜仍为公司核心品类，衣柜及成品经历9年开拓体量持续提升，木门墙板业务实现突破，截至2024Q1全国已有1046家门墙门店，定制整家全品类布局日益完善，各品类协同效应逐步得到市场验证。
    零售与大宗维持增长，海外拓展加速。渠道拆分，2023年直营/经销/大宗/海外分别收入4.7/31.2/20.1/1.5亿，同比+18.5%/7.8%/21.2%/31.9%，2024Q1分别收入1.0/4.6/1.5/0.45亿，同比+13.2%/-1.8%/9.7%/66.6%。公司以零售C端为基本盘，2023年各品类经销商共2900+家、店面4000+家；整装渠道全力开拓，2023年同增34.5%；大宗业务稳中求新，在加强风险控制的同时积极开发适老公寓、企事业公寓等产品；海外以B、C端业务双核驱动，2023年首次在海外发布全球品牌战略，海外零售店相继在曼谷、新加坡等多个国家落地，有望复制国内零售的成功经验。
    持续推动结构化降本，盈利水平整体稳定。2023年毛利率37.1%/-0.6pct，其中大宗业务毛利率同比-2.9pct，主要系收缩部分风险客户订单致利润暂时承压，木门品类受益于规模效应毛利率同比+10.6pct，全年期间费用率24.4%/-0.8pct，净利率9.7%/-0.2pct。2024Q1毛利率37.2%/+0.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.2pct/+1.6pct/+0.5pct/-0.5pct，费用增加主要系股份支付费用分摊，Q1净利率同比-0.6pct至5.8%。
    风险提示：消费复苏不及预期；地产销售竣工不及预期；行业竞争格局恶化。投资建议：调整盈利预测，维持“买入”评级。

2024年一季报点评：除电器外三大业态增长承压，期待新业态贡献增长

重庆百货(600729)
    业绩简述：1Q24公司实现收入48.50亿元/yoy-4.63%，环比+15.28%，归母净利润4.35亿元/yoy-15.07%，环比+132.82%，扣非归母净利润4.46亿元/yoy-2.74%，环比+309.53%，非经损益-1088万元，主要为24Q1登康口腔股价下跌，确认公允价值变动损益-1921万元。经营活动现金流6.79亿元/yoy+3.10%。
    1Q24公司营收下滑4.63%，主要系百货、超市、汽贸业态增长承压。分地区看，重庆地区实现收入47.46亿元/yoy-4.57%，四川地区包括百货和超市业态，实现收入1.01亿元/yoy-13.17%，湖北地区包括超市业态，实现收入292万元/yoy-79.04%。分业态看，百货/超市/电器/汽贸业态分别实现收入7.71/19.86/7.90/12.50亿元，分别同比变化-5.26%/-6.90%/+4.69%/-5.83%，毛利率分别为73.0%/27.8%/19.2%/6.2%，分别同比变化-0.88/+3.77/+0.57/-1.30pct。从展店情况来看，重庆地区超市、电器、汽贸业态新开1个门店，其中电器和汽贸业态关闭1个门店，湖北地区关闭1个超市业态，一季度末没有剩余门店。
    毛利率和扣非净利率均有改善，费用率保持稳定。1Q24公司毛利率为28.20%/+1.07pct，环比+2.64pct，扣非归母净利率9.19%/+0.14pct，环比+6.60pct。费用率方面，1Q24公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为13.21%/4.23%/0.10%/0.33%，分别同比变化+0.10/-0.54/-0.05/-0.35pct。
    完成吸收合并商社集团。2024年1月31日，公司、商社集团与交易对方签署《关于重庆百货大楼股份有限公司吸收合并重庆商社（集团）有限公司之交割协议》，各方约定以2024年1月31日作为此次交易的交割日。自交割日起，商社集团的全部资产、负债、业务、人员及其他一切权利与义务均转由公司承继。
    投资建议：公司零售业务以四大业态为主，百货和超市业态在重庆地区具备区域优势。公司在混改落地后，经营和管理效率有望进一步提升，随着传统业态改革以及新业态折扣零售快速崛起，我们预期公司业绩有望增长。预计24-26年公司实现归母净利润14.46/15.98/17.64亿元，分别同比变化+9.9%/10.6%/10.4%，对应4月29日PE为8/8/7X，20-22年公司分红比率分别为142.73%/153.23%/30.85%，高分红下估值较低，维持“推荐”评级。
    风险提示：消费需求不及预期，展店不及预期。

盈利能力持续改善，看好全年业绩增长弹性

开润股份(300577)
    核心观点
    2023年收入增长13%，归母净利润增长147%。公司主要有代工和品牌业务，代工业务为耐克、迪卡侬等知名品牌研发生产箱包，子公司上海嘉乐主要从事服装代工，系优衣库核心供应商；品牌业务主要通过小米和线上自有渠道销售包袋。2023年代工业务受新增服装品类快速增长推动，自有箱包品牌受国内出行消费需求复苏的带动，全年公司收入同比增长13.3%至31.05亿元；归母净利润同比增长146.7%至1.16亿元。整体毛利率提升2.7百分点至24.4%。费用率有所改善，合计下降1.0百分点。受益于毛利率提升和费用率改善，净利率同比提升1.7百分点至3.7%。
    2024年一季度收入延续双位数增长，盈利能力持续改善。2024年第一季度收入同比增长22.9%至9.10亿，归母净利润同比增长103.0%至0.71亿元。毛利率同比提升2.41百分点至24.2%，总费用率同比下降3.0百分点；归母净利率提升3.4百分点至7.8%。
    服装代工业务快速增长，品牌业务增速恢复，毛利率均有提升。1）代工业务：在海外终端市场需求疲软、运动休闲客户去库存收紧采购订单及IT客户全球PC出货量连续同比下滑的压力下，公司代工业务从箱包领域拓展至纺织服装及面料领域，为公司代工制造业务收入带来新的增量。2023年实现代工收入24.43亿元，同比增长11.2%；其中箱包代工收入19.72亿元，同比增长2.6%；服装代工收入4.72亿元，同比增长70.9%；服装代工毛利率与箱包代工业务相比较低，但基于客户及产品结构优化、供应链效率提升，全年代工业务毛利率提升1.9百分点至23.9%。2）品牌业务：公司品牌业务抓住国内出行消费复苏的市场机遇，差异化布局产品矩阵，通过对各渠道的精细化运营提升业务盈利水平。品牌业务营收增长22.0%至6.26亿元，毛利率同比提升5.7百分点至26.6%。
    风险提示：订单恢复不及预期；海外高通胀；下游去库存进程不及预期。投资建议：看好公司收入与盈利增长弹性。2024年公司代工业务主要受益于老客户补库及新客户开拓贡献增量，收入增速有望实现20%以上增长；品牌业务受益于出行恢复、海外市场开拓和品牌调整完成，收入增速有望实现30%以上增长；同时代工与品牌业务盈利能力有望持续提升。因此我们上调2024-2025年盈利预测，预计公司2024-2026年净利润分别2.5/3.0/3.6亿元（2024-2025年前值为2.2/2.6亿元），同比+114.6%/21.3%/20.6%，维持“增持”评级，上调合理估值区间至22.8-23.8元（前值为19.3-20.2元）对应2024年22-23x PE。

4月出口再创新高，营销渠道全面变革

长城汽车(601633)
    事件：据长城汽车公告，4月批发销量为9.5万台，同比增长2%，环比下滑6%，其中新能源车销售2.2万台，同比增长51%，环比增长3%。
    4月批发销量整体符合我们预期，北京车展新一代H6、H9、蓝山智驾版等多款新车亮相。
    我们认为4月销量整体符合预期，环比减少0.5万台，其中新能源批发量2.2万、环比基本持平，燃油批发量7.2万、环比减少约0.6万。批发销量下滑主要受到行业淡季及消费者观望情绪影响，后续随着以旧换新政策落地，叠加地补、车企促销及车展催化，需求有望回暖。根据懂车帝数据推算，4月长城乘用车零售销量约4.1万台，加上皮卡1.8万台、出口3.6万台，与批发量9.5万台基本一致，故我们预计库存深度未增加。
    1)坦克：4月销售2.0万台，同比增长88%，环比增长8%。根据坦克公众号其中坦克700Hi4-T销售2006台，推算400/500Hi4-T合计销售约5000台；2）哈弗：4月销售4.7万台，同比下滑10%，环比下滑13%。其中新能源方面猛龙/二代大狗零售销量分别约2000/1000台，根据工信部公告，枭龙MAX改款电池带电量及续航增加、动力升级，同时我们预计外观、内饰、智驾等方面也均有提升，上市后有望取得较好销量表现；燃油方面，新一代H6、H9在北京车展亮相，外观、动力、智能化等均有升级，上市后有望放量；
    3）魏牌：4月销售4458台，同比增长88%，环比增长24%，其中蓝山零售销量约2000台，蓝山智驾款在北京车展亮相，配置五屏联动、7L冷暖冰箱、立体声动态转全景声技术，搭载全场景NOA，产品力大幅提升，我们预计上市后月销有望达5000台以上；
    4）欧拉：4月销售4686台，同比下滑47%，环比下滑22%，根据公众号，未来在全球化布局上将实现A0-C级全覆盖、轿车&SUV双产品线出海；5）皮卡：4月销售1.8万台，同比下滑3%，环比增长3%，北京车展上发布长城炮2.4T以及山海炮Hi4-T，有望进一步提振销量。
    4月出口销售3.6万台，再创单月新高，同比增长66%。根据公司公众号，4月以来魏牌高山MPV于迪拜首批交付、欧拉闪电猫正式登陆马来西亚完成上市。同时，北京车展上有千名外商外媒到场，公司提出将加大海外市场投资，计划到2030年实现海外销售超百万辆、高端车型销售占比超1/3。
    短期看出口+新能源越野带来高弹性增长，中期看公司全面变革下主流市场突破。
    1）出海布局加速：2023年出口销量突破30万辆，目前公司重点车型在欧洲中东、澳新、东盟等区域均有布局，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程，预计随着多个市场的新车型导入及放量，出口销量有望逐月持续向上2）新能源越野有望带来高弹性增长：新能源越野行业空间大，坦克系列销量表现亮眼，后续产品矩阵完善有望进一步贡献业绩增量。
    3）全面变革下主流市场突破：①产品精细化打磨，贴近用户需求：今年以来已有二代大狗Hi4、猛龙2024款等上市，后续枭龙Max改款、蓝山改款等有望取得较好表现；②营销思路转变：组织架构调整、构建营销中台，实现营销资源的高效利用；从各大新媒体广纳人才，形成专业的营销团队，并在抖音、B站、微博等平台进行精准、科学投放；魏总近期入驻微博、抖音，和小米互动频繁、是长城营销转型的有力印证；③直营渠道建设：根据公司公众号，将开展直营+经销并重的双销模式，自5月1日起在全国17个城市核心商圈开设33家“长城智选”直营销售店，同时也招募并培训超过600人专业团队。
    投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2023-2025年归母净利润分别为134.8、197.5、235.9亿元，对应当前市值PE分别为16.6、11.4和9.5倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价39.4元/股。
    风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。
   

Vidda发布新品，强化产品布局

海信视像(600060)
    事件：2024年5月8日，海信旗下Vidda品牌召开新品发布会，发布了C2系列三色激光投影新品和X Ultra系列Mini LED电视新品。和Vidda去年发布的产品相比，C2系列激光投影升级了亮度和对比度；X Ultra系列Mini LED电视在分区数和峰值亮度上实现大幅提升。我们认为Vidda进一步完善了激光投影和MiniLED电视的产品矩阵。
    Vidda发布第三代三色激光投影，进一步升级投影画质：三色激光技术采用红绿蓝三原色光源，能达到超广色域和高色准，从而能更精准地还原原片色彩。2022年Vidda首次将三色激光技术引入智能投影领域。目前激光光源在投影市场的渗透率持续提升。根据洛图科技数据，2024Q1激光（含混光）投影在智能投影线上市场的销量份额达到9%，同比+5pct。与Vidda此前发布的C1系列激光投影相比，C2系列在亮度、画质、智能化等方面实现了全面提升。旗舰款激光投影C2Ultra搭载了行业首发的MCL38激光器，实现了3000CVIA的高亮度和2000:1的对比度。通过采用0.9~1.5：1的超广投射比超级光学变焦镜头，C2Ultra可实现2米距离投出100英寸画面、3米距离投出150英寸画面。我们认为C2系列激光投影丰富了Vidda在高端投影市场的产品布局，有望进一步提升其在高端投影市场的份额。
    Mini LED电视市场景气向好，Vidda发布千级以上分区新品：国内Mini LED电视市场保持快速增长趋势。根据奥维数据，2024Q1国内Mini LED电视销量同比增长超过95%。Vidda此次发布的X Ultra系列Mini LED电视涵盖了65/75/85/100英寸，背光分区数均在1000分区以上。背光分区数越多，Mini LED电视对画面的控制越精细，对比度越高。X Ultra系列采用了新一代光学聚光技术，与上一代技术相比有效减少了光晕。与Vidda2023年发布的Z75/Z85Mini LED电视相比，X Ultra相同尺寸Mini LED电视的分区数和峰值亮度提高了1倍以上。X Ultra还搭载了AI计算画质引擎、场景感知算法等AI技术，为用户提供更智能的使用体验。我们认为，Vidda凭借高质价比的X Ultra Mini LED电视有望进一步优化其产品结构，提升在Mini LED电视市场的份额。
    投资建议：海信视像是全球领先的显示解决方案提供商，混改和股权激励有望充分激发公司经营活力。激光显示、商用显示、云服务和芯片构成的新显示业务发展趋势向好，有望在大显示时代走出第二增长曲线。预计公司2024年~2026年的EPS分别为1.77/2.01/2.29元，维持买入-A的投资评级，给予2024年19倍的市盈率，相当于6个月目标价为33.59元。
    风险提示：面板价格上涨，行业竞争加剧。
   

短期因素干扰业绩，多业态门店扩张稳步推进

一心堂(002727)
    主要观点：
    事件
    公司2023年实现营业收入173.80亿元，同比-0.29%；归母净利润5.49亿元，同比-45.60%；扣非归母净利润7.33亿元，同比-25.94%。
    公司2024Q1收入为51.00亿元，同比+14.96%；归母净利润为2.42亿元，同比+1.03%；扣非归母净利润为2.46亿元，同比+2.14%。
    事件点评
    2023净利润受税收短期影响
    23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为45.67亿元，同比-15.51%；归母净利润为-1.36亿元，同比-141.03%，主要受补税及税收滞纳金2.4亿影响；扣非归母净利润为0.53亿元，同比-84.34%。
    23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为33.00%，同比-2.05个百分点；期间费用率27.24%，同比+0.75个百分点；其中销售费用率24.36%，同比+1.01个百分点；管理费用率（含研发费用）2.52%，同比-0.05个百分点；财务费用率0.36%，同比-0.20个百分点；经营性现金流净额为21.15亿元，同比-15.29%。
    门店布局稳健，各业态持续扩张
    2023年各季度营业收入分别为44.36亿、42.40亿、41.37亿、45.67亿，各季度经营情况平稳。收入构成中，药品零售收入占比72.66%，药品批发业务收入占比22.45%，便利品销售收入占比2%。公司目前在云南、贵州、海南、四川、重庆、广西、山西、天津8个省/市中3,000多家门店中开展了“药店+彩票”业务试点，面向广大居民提供购药外的购彩服务，2023年一心堂彩票销售流水7,698万元，彩票业务一定程度上提升了客流量。
    2023年，公司新开门店1,381家，其中搬迁198家，关闭134家，截至2023年底连锁门店达到10,255家。云南省内门店数为5,397家，占比52.63%，云南省以外区域门店数为4,858家，占比47.37%，较年初增长4.12%。截至2024年一季度末，公司门店数10,746家，云南省门店5,455家，占比50.76％；云南省以外的门店数量5,291家，占比49.24％。其中，川渝区域有2,260家，占比21.03％。
    24Q1财务数据恢复稳健，门店扩张步伐加快
    24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为30.36%，同比-3.16个百分点；期间费用率23.91%，同比-2.30个百分点；其中销售费用率21.41%，同比-1.85个百分点；管理费用率（含研发费用）2.14%，同比-0.43个百分点；财务费用率0.36%，同比-0.02个百分点；经营性现金流净额为5.21亿元，同比+41.72%。
    2024年第一季度新开门店579家，主要以自建及并购为主，新开门店需要一定的筹备周期，今年将会正常推进门店数量扩张，继续向县级、乡镇级扩张。统筹持续推进，云南2023年下半年开始推动门店统筹政策，目前承接了处方外流的门店不多。川渝区域2023年底开始试点门店统筹政策，但承接处方流转和处方外流的门店不多，绝大多数还是以个人账户支付为主。
    投资建议
    我们下调盈利预测，预计公司2024~2026年收入分别
    201.8/236.8/277.2亿元（前值24-25年为233.8/272.0亿元），分别同比增长16.1%/17.3%/17.1%，归母净利润分别为
    9.8/11.8/13.9亿元（前值24-25年为13.6/16.0亿元），分别同比增长79.2%/19.8%/17.8%，对应估值为13X/11X/9X。维持“买入”投资评级。
    风险提示
    行业管理政策变化、市场竞争加剧、门店租赁房产不能续租等。

2023年年报及2024年一季报点评：财富管理稳步推进，深耕区位优势

财通证券(601108)
    公司4月25日披露20233年年报及2024年一季报
    2023年公司实现营业收入65.17亿元（+35.03%），实现归母净利润22.52亿元（+48.43%），扣非后归母净利润21.75亿元（+47.36%），基本每股收益0.483元、（+41.18%）。公司2023年ROE为6.67%，较去年同期上涨1.7lpct。2024年一季度公司实现营业收入14.10亿元（-21.03%），实现归母净利润4.56亿元（-7.68%），扣非后归母净利润4.21亿元（-2.81%），基本每股收益0.10元，（-9.09%）。公司2024年一季度ROE为1.31%，较上年同期下降0.18pct
    持续深化财富管理转型，客户资产规模快速增长
    公司2024Q1经纪业务净收入2.97亿元（+8.24%），主要受益于一季度市场回暖。2023年，公司实现经纪业务净收入收入11.99亿元（+1.35%），其中，代销金融产品业务收入1.92亿元（+7.75%）。22023年客户数量增速跑赢市场，财富客户及高净值客户数量增长，期末母公司客户数突破326万户，较上年末增长14%，客户资产总规模达7，795亿元（23.03%），机构客户数量与资产规模取得较快增长。券结、托管、基金投顾等创新业务规模快速发展，券结交易贡献提升157%，公司托管业务收入同比增长19.6%，深入推进基金投顾业务，签约规模增幅达67%，渠道合作数量排名券商前列，基金投顾投资业绩居行业前列
    投行业务区位优势领先
    2024Q1，公司实现投行业务净收入1.41亿元（-8.01%），2023年公司实现投行业务净收入7.61亿元（+68.36%）。股权承销方面，2公司成功保荐并上市的IPO项目6单，公司在浙江省内保荐IPO企业上市数量及排名创新高，居省内市场第一。IPO过会数省内市占率达7.32%，排名第四。债券承销方面，总承销金额达1，025.64亿元（+68.18%），排名全市场第12位，较去年提升5位。浙江省内承销规模887.47亿元（+74.68%），浙江省内市占率提升至16.50%。
    2024Q1，公司实现资管业务净收入3.19亿元（+2.00%），2023年公司实现资管业务净收入15.53亿元（+6.37%），截至报告期末，公司资产管理规模达2,765亿元（+12%），其中，非货币基金公募管理规模981亿元（+13%）。报告期内，公司旗下子公司财通证券资管公司实现营收16亿元（+6.7%），占总营收24.55%，保持行业前五梯队。投融业务逆市突破，报告期内新发38只ABS产品，合计规模达320亿元（+30%），发行规模排名第11
    自营超额增长
    2024Q1公司实现自营业务收入4.31亿元（-56.03%），2023年公司实现自营业务收入17.58亿元（+1064.2%），公司资源票赋中寻找策略平衡点，抓住市场有利时机，积极扩大投资规模，整体业绩大幅领跑行业对标指数。公司交易性金融资产规模达501.61亿元（+13.25%），其中，公司增加了公募基金类投资，规模达184.89亿元（+55.37%），占比36.86%、较去年同期上涨9.99pct衍生品方面，场外衍生品累计新增名义本金规模495亿元（+150%），2023年公司场外交易收入排名跃升至全市场16名。
    投资建议：
    公司具有较强区位优势，财富业务立足浙江，2023年，公司券结产品户交易量增长185%，基金投顾签约规模增长67%，新增产品托管规模增幅跑赢市场26个百分点。同时，公司顺利取得沪深交易所债券做市业务资质成为12家首批交易所做市商之一。基于以上，我们预测公司2024-2026年基本每股收益分别为0.47元、0.50元、0.55元，每股净资产分别为7.69元、8.06元、8.47元，给予“买入”评级
    风险提示：市场波动风险：市场活跃度不及预期：基金销售市场竞争加

酒店盈利改善，景区旺季增厚利润

首旅酒店(600258)
    事件：公司发布2024Q1财报，2024Q1公司实现营收18.45/+11.5%；实现归母净利润1.2/+50%；实现归母扣非净利润9739万元/+102%。
    酒店盈利改善，景区入园人数创新高。24Q1公司酒店业务实现营收16.4亿元/同比+11.5%，实现利润总额0.52亿元/同比+650%，主要受益于门店扩张、单店恢复及新项目盈利提升。Q1为酒店传统淡季，公司在门店升级和ADR提升驱动下，RevPAR同比保持持平。24Q1公司全部/不含轻管理/同店RevPAR同比分别+0.1%/+2.0%/-1.9%，ADR同比分别+1.4%/+2.2%/-0.4%，ADR是带动RevPAR增长的主要因素。其中直营门店RevPAR/ADR/OCC同比分别+7.7%/+3.1%/2.7pct，表现相对亮眼，直营店经营杠杆也带动了盈利端改善。24Q1公司景区业务实现营收2.1亿元/同比+10.9%，利润总额1.22亿元/同比+5.7%。国内休闲旅游市场持续高涨，叠加Q1为海南旅游旺季，24Q1公司南山景区入园人数247万人/同比+17.3%，客流再创历史新高，带动景区业务业绩亮眼，增厚公司利润。
    门店结构持续优化，储备门店支持增长。2024Q1公司新开店205家，其中经济型/中高端/轻管理分别33/66/103家，中高端新开店同比+50%；Q1净开店32家，其中经济型/中高端/其他（轻管理、云酒店）轻管理分别-20/52/0家，中高端为净开店主力。截至Q1末，门店总数6295家，客房间数48.4万间，其中中高端房量占比40.2%，同比+4.2pct，门店结构进一步提升。此外，截至Q1末公司储备店1940家，支撑全年1200-1400家新开店目标。
    公司盈利预测及投资评级：疫后出行市场持续复苏，公司作为酒店龙头，保持高质量拓店，中高端品牌有序孵化，有望随经济复苏实现业绩反弹。我们预计公司2024-2026年收入分别为81.6、85.65、89.5亿元，归母净利9.3、10.5、12.4亿元，对应EPS为0.8、0.9、1.1元，当前股价对应PE为18、16、13.5倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：新店扩张速度不及预期，商务需求恢复不及预期，加盟管理风险。

2023年报及2024年一季报点评：航空运输业复苏带动公司业绩提升，布局低空产业新赛道

海特高新(002023)
    报告摘要
    事件：公司4月24日公告，202401实现营收（2.67亿元，同比+16.88%），归母净利润（0.26亿元、同比+102.28%），毛利率（37.05%，同比-4.45pcts），净利率（8.58%，同比+4.14pcts）。2023年实现营收（10.53亿元，+15.81%），归母净利润（0.47亿元，+263.21%），毛利率（36.47%、-3.76pcts)，净利率（3.51%，+3.27pcts）
    以航空维修为基础，向航空装备研发制造、集成电路设计制造领域拓展。公司作为我国第一家民营航空维修企业，业务范围从维修扩展到了检测设备制造、航空分系统解决方案、航空零部件等的研发与制造等领域形成了以高端装备研制与保障、航空工程技术与服务、高性能集成电路设计与制造为主营业务的“三位一体”发展战略。公司业务覆盖航空、卫星通讯、光伏、电子信息等领域，在我国大力发展航空航天、低空经济、人工智能产业背景下，公司发展空间广阔。
    公司业绩受益于航空运输业复苏。2023年公司营收（10.53亿元，+15.81%），归母净利润（0.47亿元，+263.21%）实现大幅增长，在航空运输业复苏的大环境下，公司进一步调整和优化各产业发展方向及路径，推进成熟项目扩大产能，积极拓展国内外业务等举措共同发力带动公司业绩提升，毛利率（36.47%，-3.76pcts）下降而净利率（3.51%，+3.27pcts）提升，主要系期间费用率（28.03%，-6.34pcts）下降所致。
    2023年按业务领域来看：
    ①航空工程技术与服务，收入（7.56亿元，+12.91%）的提升主要系公司紧抓民航运输业复苏机遇，拓展新机型维修保障能力，增强与OEM深度合作、加强PMA研发制造能力，维修深度、维修附加值及服务水平持续提升，叠加降本增效所致。此板块涵盖运输飞机维修、公务机维修、航空部附件维修、飞机客机改货机、飞行培训等业务，业务占比（71.80%，-1.84pcts）小幅波动，毛利率（38.93%，+0.05pcts）保持稳定。另外，公司新增3条客改货产线正在建设中，预期2025年交付使用：
    2高端核心装备研制与保障，收入（2.39亿元，+25.65%）大幅提升，在研发与制造方面，公司持续开展系列化、型谱化工作，其中电动救援绞车积极开拓民航和通航客户、长时间客舱氧气系统交付客户并完成适航取证试验验证工作。另外，公司子公司安胜公司完成向波音、空客交付D级全动飞行模拟机，且获得CAAC运行批准，同时与沃飞长空等eVTOL头部企业开展战略合作，布局低空产业；保障方面发动机保障交付量达到历史新高，与赛风达成发动机相关合作，持续拓展保障机型、送代保障能力，业务占比（22.72%，+1.78pcts）小幅提高，毛利率（27.68%，-11.92pcts）有所下降；
    ③高性能集成电路设计与制造，由参股公司华芯科技（公司持股32.27%）承担，其建有国内首条6时化合物半导体生产线，填补了国内化合物半导体芯片制造的空白，实现了高端芯片的自主可控。公司坚持“做大民品、做强科装”战略，积极布局新能源、汽车电子、光电感知、5G移动通等领域，重点科装项目按时完成验收，带动华芯科技2023年收入（3.40亿元，+60.18%）大幅增长。
    从部分重要子公司来看：“海特飞安”是国内最具影响力的第三方飞行培训服务商：“亚美动力”是核心装备研制与保障领域产品可靠、服务优质企业；“天津飞机工程”以飞机客机改货机处于国内领先低位；“安胜”为国为外客户持续提供D级全动飞行模拟器、eVTOL模拟机等高端模拟仿真技术服务：“上海沪特”机轮利车维修在华东地区较为突出，报告期内上海沪特进一步提高了在华东地区的市场占有率，新增维修产线，扩大了生产规模，业务取得新突破；“宜捷海特”是大中华区维修能力最强、工时量最大的公务机技术服务商。
    期间费用下降，研发投入资本化增加。2023年公司期间费用率（总额2.95亿元，-5.54%，其期间费用率28.03%，-6.34pcts）有所下降，主要系本年股权激励费用较上年同期减少1107万元而致管理费用率（总额1.57亿元，-6.19%，管理费用率14.90%，-3.50pcts）下降。
    公司研发费用率（总额0.40亿元，-28.20%，研发费用率3.84%，2.35pcts）小幅下降，主要系公司研发投入资本化（资本化金额0.24亿元+877.97%，占研发投入比例37.36%）增加所致。总体来看，公司研发投入（0.65亿元，+9.81%）保持增长态势。
    备货及执行订单致存货增加，购买飞机致现金流增长。从资产负债表来看，2023年公司合同负债（1.23亿元，+56.80%）增长较快，存货（5.00亿元，+41.70%）大幅增长，主要系公司在执行订单增加导致在产品（0.95亿元，+222.499）及合同履约成本（0.46亿元，+104.78%）增长，以及原材料（3.40亿元，+20.74%）备货增加所致，我们认为公司需求增加，随着订单交付将增厚业绩。
    从现金流量表来看，2023年公司经营活动产生的现金流量净额（3.38亿元，-29.27%）有所下降，主要系公司本年收到的税收返还较上年同期减少，而支付上年缓缴税款导致公司本年支付的各项税费较上年同期增加，同时公司为订单备货投入增加所致；投资活动产生的现金流量净额（-6.80亿元，+1820.22%）大幅增长，主要系公司支付4.7亿元新购飞机所致；筹资活动产生的现金流量净额（2.62亿元，+176.79%）增长主要系增加银行贷款用于购买飞机所致。
    2024Q1收入规模增长，盈利能力大幅提升。202401，公司实现营收（2.67亿元，同比16.88%），归母净利润（0.26亿元，同比+102.28%）大幅提升，毛利率（37.05%，同比-4.45pcts）下降，净利率（8.58%，同比+4.14pcts）提升主要系期间费用率（26.21%，-4.33pcts）下降所致。
    低空经济将成为公司新的业绩增长点。公司业务由航空维修拓展至航空制造、航空工程技术与服务领域，涵盖了航空发动机主要零部件、D级全动飞行模拟机、国产民机客舱氧气系统、航空装备自动控制系统等航空产品制造，飞机大修、航空部附件维修、客改货、飞机拆解、飞行培训等航空技术服务。
    公司与波音、空客、商飞保持密切合作，随着航空运输业的复苏，飞机维修、客改货、飞行培训均拥有较大市场空间广阔，为公司业绩规模带来增量。同时，在国产替代、自主可控背景下，公司作为国家部委指定的国家中小型发动机维修保障基地和某重点型号发动机国产化保障的副总师单位将受益，而公司在国产大飞机相关制造方向的业务布局也将得以发展。另外公司成功研制并交付了国内首台eVTOL模拟机及eVTOL仿真解决方案推动无人机航电系统和eVTOL仿真培训模拟机的研制工作，与eVTOL主要主机厂家保持密切的战略合作，布局低空经济领域，为公司业绩带来新的增长点。
    投资建议：
    1、随着航空运输业的恢复，公司航空维修、客改货业务将快速发展；
    2、公司加强研发投入，推动技术创新，在国产化替代背景下，公司作为我国中小型发动机维修保障基地和某重点型号发动机国产化保障的副总师单位将充分受益，同时国产大飞机相关产品的研制将为未来业绩增长莫定基础；
    3、公司紧抓低空经济新机遇，积极推动无人机和eVTOL方向项目研发工作，布局新产业，打造业绩新增长点。
    我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为12.55亿元、15.07亿元和18.18亿元，归母净利润分别为0.73亿元、0.98亿元和1.30亿元，EPS分别为0.10元、0.13元和0.18元。首次覆盖给予“买入”评级，2024年5月8日收盘价10.71元，对应2024-2026年预测EPS的107倍、82倍及60倍PE
    风险提示
    政策变动风险、客户需求变动风险、研发项目进度不及预期风险等

静待通用制造业回暖复苏，多元化布局驱动成长

国茂股份(603915)
    报告摘要
    事件:公司发布2023年年报和2024年一季报,2023年公司实现营收26.60亿元,同比下滑1.35%,归母净利润3.96亿元,同比下滑4.44%;2024Q1实现营收5.85亿元,同下滑6.48%,归母净利润0.65亿元,同比下滑19.59%。
    减速机下游需求疲软,公司份额提升彰显龙头属性
    2023年宏观经济复苏不及预期,我国减速机行业仍处于下行调整期,市场需求继续下行,公司全年减速机销量约65.45万台,同比增长约7.64%,高于行业增速,阿尔法属性彰显;但受竞争激烈价格战影响,全年营收同比下降约1.35%。其中,通用减速机板块,附加值较高的模块化减速机市场份额稳步提升,全年发货台数以及销售额同比均有所增长;摆线针轮减速机发货台数同比下滑较为明显;硬齿面减速机、橡胶行业配套减速机全年发货数量虽略有增长,但受下游低迷、市场竞争加剧影响,产品售价同比下降较为明显。
    毛利率受价格战影响阶段承压,有望随需求回暖迎来改善
    盈利能力方面,受价格战影响,2023年公司毛利率26.01%,同比下滑0.73pcts,其中齿轮减速机、摆线针轮减速机、GNORD减速机毛利率分别-1.57/+2.64/-1.93pcts;期间费用率10.14%,同比下滑0.2pcts;净利率14.78%,同比略降0.49pcts,基本保持稳定。24Q1毛利率23%,同比下滑4.17pcts,净利率11.02%,同比下滑1.73pcts,主要系前期低毛利率订单影响。我们认为,随着下游需求回暖,减速机价格有望稳定,公司盈利能力将迎来改善。
    精密传动领域静待放量,平台化布局打开成长空间
    公司持续推进多样化产品布局,在通用减速机保持竞争优势的同时积极开拓专用减速机领域:1)捷诺传动:新工厂将正式投入使用,开发出中大型注塑机减速机新品,已成功送样下游客户;港机、光伏胶膜、制药、环保、石化等下游均有突破;2)工程行星:海工类产品获得千万级别订单;光伏领域实现系列化开发;风电领域变桨偏航减速机样品已通过知名主机厂测试;欧式起重机减速器逐步替换外资品牌;3)工业齿轮箱:进口替代持续进行,销量同比增长约20%,市占率进一步提升;4)精密传动:工厂搬迁后产能进一步提升,已研发出针对数控从机床、人形机器人等领域的谐波减速器;此外公司通过收购摩多利传动65%股权快速进入精密行星领域,加大激光切割机、数控机床、机器人/机械手等工业自动化领域的布局。
    投资建议
    预计公司2024-26年实现营收30.29亿元/34.96亿元/39.96亿元,归母净利润4.66亿元/5.45亿元/6.31亿元,当前股价对应市盈率为21X/18X/16X,维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险、新品放量不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动等