业绩稳扎稳打，产品结构提升

金徽酒(603919)
    事项：
    金徽酒发布一季报，1Q25实现营业收入11.1亿元，同比增长3.0%，归母净利2.3亿元，同比增长5.8%。
    平安观点：
    产品结构升级，次高端产品占比持续提升。分产品看，1Q25300元以上/100-300元/100元以下产品分别实现营收2.4/6.3/2.2亿元，同比分别+28%/+14%/-32%，300元以上产品收入占比达22.1%，同比+4.3pct。分渠道看，省内/省外分别实现营收8.6/2.4亿元，同比分别+1.0%/+9.5%，省内表现相对平稳，省外市场持续开拓。分渠道看，1Q25经销商/直销（含团购）/互联网收入分别为10.35/0.23/0.37亿元，仍然以经销渠道为主。
    期间费用率回落，盈利能力略优化。得益于产品结构升级，1Q25公司毛利率66.8%，同比+1.4pct。1Q25公司销售/管理/研发/财务费用率分别为16.8%/7.0%/1.2%/-0.4%，同比分别-1.2/-0.9/+0.4/+0.2pct，期间费用率整体24.7%，同比-1.4pct。得益于结构升级与费用率优化，1Q25公司归母净利率21.1%，同比+0.5pct。截至1Q25，公司合同负债5.8亿元，同比/环比分别-0.5/-0.6亿元，相对保持平稳。
    业绩稳扎稳打，维持“推荐”评级。展望未来，公司省内产品结构升级，年份系列份额不断提升，省外拓展更加聚焦，业绩稳扎稳打，成长空间可期。我们维持2025-27年盈利预测4.1/4.5/4.8亿元。维持“推荐”评级。
    风险提示：1）宏观经济不确定性风险。当前，国内经济虽呈现出稳中恢复、稳中向好的态势，但世界经济增长持续放缓，经济下行压力较大，给白酒行业发展带来一定风险。2）市场竞争加剧风险。白酒市场总体呈现挤压态势发展，随着市场集中度持续提升，行业将逐步进入加速竞争

2024年年报点评：“一核两翼”业绩释放，“百校计划”后劲十足

行动教育(605098)
    事项：公司发布2024年年度报告，实现营业收入7.83亿元，同比增长16.54%；归母净利润2.69亿元，较上年增长22.39%；EPS2.27元/股，同比增长22.04%；拟现金分红每10股7.5元（含税）。
    “一核两翼”战略发力，公司业绩较快增长。公司坚定执行“一核两翼”发展战略，聚焦大客户，推出“金砖计划”，扛住了经济下行压力，实现了业绩较快增长。2024年公司实现营业收入7.83亿元，同比增长16.54%；其中，管理培训业务收入6.33亿元，同比增长6.31%；管理咨询业务收入1.46亿元，同比增长97.38%。公司“大客户”战略执行良好，2024年新开发大客户295家，前五大客户销售额0.58亿元，占比7.37%。2025年公司提出“双九目标”，即大客户的复购率达到90%和转介绍率90%，助力公司业绩持续释放。
    “百校计划”顺势提出，未来发展动力十足。公司定位于世界级实效商学院，开发了实战性强的《浓缩EMBA》和《校长EMBA》课程体系，加速企业迈向第一，深受客户信任和青睐。2025年公司将开启“百校计划”，面向全球人才库，在全球重点城市直聘“城市总经理”，通过开设新分校，推动组织裂变与业绩增长。同时，公司紧跟时势，深度融合DEEP SEEK，开启“实效管理教育+AI”发展新篇章，公司未来发展十足。公司订单充裕，增长确定性强。截至2024年末，公司合同负债余额10.80亿元，同比增长12.97%，订单收入比1.38倍。
    资产结构较为优良，盈利能力持续增强。截至2024年末，公司货币资金、交易性金融资产分别为14.27亿元、5.03亿元，占比分别为63.95%、22.53%；合同负债为10.80亿元，占总负债比重85.41%，资产结构较为优良。公司毛利率相对较高，2024年公司整体毛利率76.05%，其中管理培训毛利率83.63%，提高1.47PCT。同时，公司净利率、ROE、ROA分别为34.28%、29.01%、13.47%分别提高1.88PCT、6.73PCT、2.05PCT，盈利能力持续增强。
    多次分红回报股东，股息率相对较高。公司坚持高分红、多次分红回报股东，2024年中报、三季报公司分别现金分红每10股派10元（含税）、5元（含税），同时公司拟年度现金分红每10股派7.5元（含税），预计全年累计分红2.67亿元（含税），占全年归母净利润的99.47%。同时，公司股息率较高，若按照4月14日收盘价计算，公司股息率6.39%，位居教育行业之首。
    投资建议：预计2025-2027年公司营业收入分别为10.36亿元、11.91亿元和13.10亿元，EPS分别为2.79元、3.29元和3.63元，对应动态PE分别为14倍、12倍和11倍。公司坚持“一核两翼”发展战略、“大客户战略”和“金砖计划”，并开启了“百校计划”，布局“实效管理教育+AI”，未来发展动力十足。公司是典型“低估值、高成长、高分红”标的，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险、行业竞争加剧、关键人员流失风险。

精品战略成效显著，国企改革持续推进

同仁堂(600085)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营收186.0亿元，同比+4.1%；实现归母净利润15.3亿元，同比-8.5%；实现扣非归母净利润14.8亿元，同比-10.6%。
    精品战略持续推进，提价放量成果显著。营收端，2024年公司营收186.0亿元（+4.1%），得益于公司大力推进营销改革、积极开拓市场。具体来看，医药商业营收112.3亿元（+9.6%），医药工业营收119.1亿元（+7.5%）。从细分领域看，心脑血管/补益/清热/妇科类分别实现营收51.5/21.3/7.3/4.8亿元，同比+17.3%/+23.0%/+19.3%/+26.6%。公司持续深化精品战略，前五名系列产品（安宫牛黄、牛黄清心、乌鸡白凤、六味地黄、金匮肾气）营收56.1亿元（+13.2%），得益于安宫牛黄丸提价策略以及乌鸡白凤系列产品销量增加。2024年6月，公司双天然安宫牛黄丸在港零售价增幅20.1%；2024年，公司乌鸡白凤系列产品销量+34.2%。毛利端，2024年公司实现毛利率44.0%（-3.3pp），前五名系列产品实现毛利率47.6%（-7.3pp），主要系天然牛黄等中药材价格上涨导致产品成本增加。2025年3月，公司新品体培安宫牛黄丸正式上线，零售价398元/丸，有望提升公司大单品销量，缓解天然牛黄价格上涨所带来的成本压力。2024年，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为19.3%/7.9%/1.4%/0.03%，同比+0.1pp/-0.6pp/-0.1pp/0.6pp，基本保持不变。
    母公司业绩增长强劲，收购红惠医药拓商业院内市场。2024年，同仁堂母公司营收49.0亿元（+19.2%），净利润13.9亿元（+11.6%），主要得益于精品战略推广。子公司营收增长，利润端承压。具体来看：1）同仁堂国药营收14.7亿元（+7.0%）；归母净利润4.6亿元（-6.3%）。营收增加得益于安宫牛黄在港价格提升以及内地市场灵芝孢子粉销售额增加。归母净利润下降主要系原材料成本增加导致。2）同仁堂科技营收72.6亿元（+7.2%），归母净利润5.2亿元（-11.6%）。报告期内，同仁堂科技强化营销推广，销售过亿产品九个，六味地黄丸/生脉饮口服液/感冒清热颗粒/金匮肾气丸/加味逍遥系列产品销售额分别同比+10.7%/+14.9%/+17.1%/+3.5%/+5.0%。净利润下降主要系原材料价格上涨及费用增加导致。3）同仁堂商业营收106.2亿元（+2.6%），归母净利润3.9亿元（-6.3%），门店数增加250家。2024年10月，公司发布公告，同仁堂商业拟收购红惠医药51%股权，有望拓宽同仁堂系列产品院内市场。
    高管换届选举落地，持续深化国企改革。2024年6月，公司完成换届选举工作，邸淑兵担任董事长，张朝华担任总经理。公司多名董监高在同仁堂科技担任重要职位，邸淑兵现任同仁堂科技董事长。2024年11月，杨利辞任同仁堂副总经理职务，并在同仁堂科技担任副总经理。2025年，同仁堂科技将持续深化改革，以“保产值、控成本、调结构、降库存”为生产目标，持续优化生产流程。
    盈利预测与投资建议：考虑到公司持续推进精品战略，提价放量持续推进。预计2025-2027年归母利润分别为17.3亿元、20.3亿元和23.8亿元，对应PE分别为29倍、25倍和21倍，建议保持关注。
    风险提示：产品放量或不及预期，库存清理节奏或不及预期。

2024年报业绩点评：2024年公司营收稳增，自有品牌快速发展

神州数码(000034)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年年报，2024年，公司实现营业收入1281.66亿元，同比增长7.14%；归母净利润7.53亿元，同比减少35.77%；扣非后归母净利润10.15亿元，同比减少19.68%。在扣除深圳市神州数码国际创新中心（IIC）负向影响后，2024年公司实现净利润13.05亿元，保持正向增长。
    点评：
    2024年公司营收维持增长，扣除ICC负面影响后净利润保持正向增长。2024年，公司实现营业收入1281.66亿元，同比增长7.14%；归母净利润7.53亿元，同比下降35.77%；扣非后归母净利润10.15亿元，同比下降
    19.68%。利润端出现下滑的主要原因是，公司持有的深圳市神州数码国际创新中心（IIC）资产虽已实现部分销售，但是销售毛利未能弥补因资金占用而产生的财务费用，以及因房地产市场因素引发的资产减值，对公司的净利润造成了一定负面影响。若剔除该影响，2024年，公司实现净利润13.05亿元，保持正向增长。分业务看，IT分销及增值业务实现营业收入1244.51亿元，同比增长6.84%；自有品牌产品业务实现营业收入45.81亿元，同比增长20.25%；数云服务及软件业务实现营业收入29.65亿元，同比增长18.75%，公司各项主营业务发展良好。在盈利能力方面，2024年，公司销售毛利率为4.21%，同比增加0.22pct；销售净利率为0.61%，同比减少0.4pct。在费用率方面，2024年，公司期间费用率为2.62%，同比增加0.31pct；研发费用率为0.29%，同比保持不变。
    AI驱动数云业务成效显著，自有品牌业务在关键行业持续突破。在数云服务及软件业务方面，2024年，公司实施的“AI驱动的数云融合战略”取得了显著的成效。公司加大在汽车行业投入，围绕车端智能化、营销数字化等构建重点方案，2024年签约18家战略级车企企业。除了巩固与传统云服务商如Auzre、AWS、华为云等的合作基础，公司进一步拓展了与字节跳动的合作。此外，2024年，公司推出神州问学AI原生赋能平台，该平台深度整合算力、模型、知识与应用四大核心要素，为企业构建起高效、可迭代的AI开发环境。在自有品牌产品业务方面，2024年，公司在厦门生产基地的基础上，新建合肥生产基地并正式投产。公司在金融、运营商等关键行业持续取得突破，2024年，公司先后中标中国电信服务器集采项目近10亿元、中国移动新型智算中心采购项目20亿元、兴业银行信创鲲鹏服务器框架采购项目近2亿元等。
    投资建议：公司深度绑定华为产业链，有望充分受益于信创及AI算力浪潮。预计公司2025—2026年EPS分别为1.76和2.32元，对应PE分别为21和16倍。
    风险提示：AI产业发展不及预期；公司产品推进不及预期；行业竞争加剧等。

量增利减，业绩承压

中牧股份(600195)
    事件：
    公司发布2024年年报，实现营业收入60.17亿元，同比增长11.30%，归母净利为0.71亿元，同比下降82.41%。24年公司积极开拓新市场，核心业务均实现了收入的增长，但市场竞争激烈导致公司产品价格大幅下降、公司毛利率下滑，故而利润同比下降。
    销量增长，竞争激烈致利润率下降
    疫苗业务：销量增长，收入稳健。公司积极优化营销结构，畜苗业务坚定贯彻大客户、大单品策略；禽苗业务大力开展品质提升，在集团客户开拓和管理提升方面下功夫。虽然24年疫苗行业产能持续过剩、疫苗产品价格下降明显；但公司疫苗产品销量依然增加明显，使疫苗业务收入稳健增长。24年公司生物制品行业实现营业收入10.14亿元，同比增长0.52%，但受产品降价影响，公司毛利率大幅下降了8.98个百分点至37.14%。
    化药业务：销量大幅增长。公司在化药板块优布局、调结构取得良好成效，制剂产品迅猛发展。持续开展降本增效，多款重要原材料品种纳入联合采购。24年公司化药板块实现收入16.92亿元，同比增33.90%，其中销售化药2.13万吨，同比增长了35.58%。
    饲料业务：24年公司饲料业务实现收入11.0亿元，同比增长7.23%，利润率下降了1.87个百分点至21.68%。
    贸易业务：24年公司农产品贸易共38.17万吨，同比增长17.17%公司贸易业务玉米及玉米副产品、豆粕、鱼粉和赖氨酸等饲料原料及饲料添加剂为主。中美贸易摩擦加剧背景下，公司或将受益。
    25年公司业绩有望改善，维持“买入”评级
    动保行业已持续调整3年，随着下游养殖端盈利企稳，动保产品需求亦将改善。同时宠物疫苗销量的迅猛增长将成为推动公司估值提升的重要力量。我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.15元、0.25元和0.35元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险，市场竞争加剧风险

25年看好出海开拓与机器人布局

杰克股份(603337)
    2025年4月14日公司发布24年年报，24年实现营收60.94亿元，同比增长15.11%；实现归母净利润8.12亿元，同比增长50.86%；实现扣非归母净利润7.58亿元，同比增长61.67%。
    经营分析
    缝制机械行业24年景气度较高，公司实现业绩高增长。根据缝制机械协会数据，24年中国工业缝纫机总销量约704万台，同比增长14.04%，其中内销约235万台，同比增长27%，外销468.64万台，同比增长8.48%，国内实现了高增长，出口也恢复到了2022年的高位水平，公司作为行业领军企业积极开拓国内外市场实现了业绩高增长。
    展望25年，海外市场有望贡献更多增量。缝制机械协会预计25年内需或放缓下行，但外销有望延续回升态势。24年公司实现海外收入29.44亿元，同比增长3.3%，实现毛利率37.27%，同比提升3.88pcts，高于内销毛利率9.12pcts。考虑公司近年重点发力海外市场，在新品研发、大客户开发等方面不断取得突破，后续海外收入增长有望加速，贡献更多业绩增量。
    持续看好公司机器人业务布局。根据公司公告信息，随着AI人工智能及人形机器人技术的快速演进，公司基于技术和社会发展趋势，大力发展AI人工智能在服装智造场景的产业化应用，高端AI缝纫机原型样机成功落地，“杰克1号”人形机器人、无人模板机等“机器人+AI人工智能+缝制机械”多技术融合的智能高端产品初具雏形。我们认为在服装厂垂类场景中，公司在企业规模、研发投入、数据积累等方面均有明显优势，公司在该领域推出机器人以实现服装制造全链路自动化落地能够有效解决行业痛点，提升自己产品附加值的同时也助力客户实现降本增效，持续看好公司机器人业务布局。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25至27年实现归母净利润9.64/11.39/13.43亿元，对应当前PE14X/12X/10X，考虑公司出海前景，同时积极布局机器人领域，维持“买入”评级。
    风险提示
    海外客户开拓不及预期，机器人业务进展不及预期，股东减持风险。

公司事件点评报告：收入规模增长显著，产线建设进度顺利

维信诺(002387)
    事件
    公司于2025年3月21日公布财报，2024年，公司实现总营业收入79.29亿元，同比增长33.8%；实现归母净利润-25.05亿元，同比减亏32.76%。
    投资要点
    产品结构持续优化，OLED产品占比大幅提升
    公司是全球领先的新型显示整体解决方案创新型供应商，专注OLED事业二十余年，已发展成为集研发、生产、销售于一体的全球OLED产业领军企业。报告期内，消费电子行业景气度逐步复苏，带动OLED手机面板需求上升，产品价格有所上涨。公司持续优化产品结构，以头部客户OLED显示产品为重点方向，供应客户的多款产品，出货量大幅增长。2024年，公司实现营业收入79.29亿元，同比增长33.80%，其中OLED产品营收74.94亿元，同比增长46.01%。根据CINNOResearch数据显示，2024年公司AMOLED智能手机面板出货量同比增长44.3%，位居全球第三。
    产线建设进度顺利，重大资产重组将继续推进
    公司固安第6代柔性AMOLED生产线产能持续释放，稼动率维持较高水平，保障核心品牌客户的高质量交付；公司参股的合肥第8.6代柔性AMOLED生产线，已于2024年9月正式开工，目前项目建设正在有序推进。另一方面，公司将继续推进关于参股公司合肥维信诺的相关重组工作，全力协调各中介机构落实加期审计、评估等相关工作，尽快完成财务数据、评估数据更新并及时申请恢复审核。合肥维信诺的第6代全柔AMOLED生产线，是目前国内先进的中小尺寸平板显示产线。若重组顺利落地，公司的产品线和产品种类布局将进一步扩充，高端产品供货能力进一步增强，与公司现有产品形成互补，将进一步强化上市公司在显示面板领域的综合竞争能力。
    回购提议彰显信心
    为维护公司全体股东利益，增强投资者信心，基于对公司经营发展的信心及公司长期投资价值和未来持续发展前景的充分认可，公司董事长于4月10日提议公司通过集中竞价交易方式回购部分公司股份，回购的股份将用于未来实施股权激励计划或员工持股计划，回购资金总额约0.5-1亿元。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为90.07、100.43、120.31亿元，EPS分别为-1.45、-0.75、-0.17元，当前股价对应PB分别为3.0、3.7、3.9倍，考虑到未来随着OLED渗透率的提升，公司产能持续释放，叠加供应链国产化程度不断提升，预计生产成本将持续下降，公司盈利能力将迎来拐点时刻。我们看好公司在OLED显示领域的成长潜力，维持“增持”评级。
    风险提示
    客户开拓进度不及预期、公司产能释放进度不及预期、重大资产重组进度不及预期、下游需求不及预期等风险。

2024年年报点评：24Q4业绩回升，超级电容业务未来可期

江海股份(002484)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年年度报告，业绩表现承压。2024年公司实现营业收入48.08亿元，同比-0.76%；实现归母净利润6.55亿元，同比-7.41%；实现扣非归母净利润6.13亿元，同比-6.53%；实现毛利率24.90%，同比-1.18pct；实现净利率13.73%，同比-0.93pct。分业务板块来看，铝电解电容/薄膜电容/超级电容/电极箔业务分别实现营收39.42/4.30/2.31/1.75亿元，分别占营收的81.99%/8.94%/4.80%/3.63%，同比分别-0.70%/-5.77%/+4.34%/+6.50%。各业务板块毛利率分别为26.38%/16.66%/16.28%/19.65%，同比-1.27%/-1.58%/-0.02%/-1.25%。
    24Q4业绩表现同环比均有回升。单季度看，公司24Q4实现营收12.69亿元，同比+18.99%，环比+8.00%；实现归母净利润1.60亿元，同比+0.48%，环比+8.84%；实现扣非归母净利润1.54亿元，同比+19.10%，环比+7.69%；实现毛利率24.47%，同比-1.42pct，环比-0.80pct，实现净利率12.68%，同比-2.48pct，环比+0.11pct。
    铝电解电容器仍是公司业务和发展的支柱，在技术突破与产业链布局中持续强化竞争优势。公司固态叠层高分子电容器（MLPC）在多家战略客户通过认定，固液混合电容器在汽车领域实现突破，有望实现50%以上增长。公司“高可靠性固体叠层高分子电容器”成为国家重点研发计划颠覆性技术创新2024年度重点专项。固态叠层铝电解电容器、固态和固液混合铝电解电容器是AI相关服务器的关键元器件之一，随着AI的迅速增长，必将成为铝电解电容器未来重要的增长极。在产业链布局上，公司延伸了铝电解电容器产业链，开发出国内高比容、高强度、高一致性的电极箔，并解决了腐蚀和化成污水处理难题。
    薄膜电容器业务业绩拐点显现，看好超级电容在AI领域的应用。薄膜电容业务通过镀膜、安规、针式、DCLink等产品专业化布局，对标行业头部企业，在技术、质量与成本端持续突破，目前在新能源、电动汽车及军工领域开始批量交付，迈入快速成长期。公司超级电容器业务大规模发展已具备性能、产品线、产能基础，获得国内外多个领域的著名企业的认可，在轨交、汽车、医疗仪器、新能源、电网、智能三表、AGV、港口机械已进入批量应用阶段，营业收入快速成长，在发电侧和用户侧调频以及大型装备功率补偿进入实质性试运行，在AI领域的应用前景可期。技术层面，公司掌握了各类真空镀膜技术工艺，研制了多种超级电容器电极，有效地保障了材料性能、品质和供给，有力地提高了电容器市场竞争力。
    盈利预测和估值：公司是全球在电力电子领域少数几家同时在铝电解电容、薄膜电容以及超级电容三大类电容器进行研发、制造和销售的企业之一，有望受益于AI应用端的加速渗透。我们预计公司2025-2027年实现营收55.22/66.34/77.45亿元，同比增长14.84%/20.15%/16.75%，实现归母净利润8.02/10.01/12.06亿元，同比增长22.54%/24.76%/20.51%，对应EPS为0.94/1.18/1.42元，对应当前价格的PE为19.40/15.55/12.90倍，给予“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险；进入新市场及开发新产品的风险；下游需求不及预期风险。

首次覆盖报告：“钢铁向材料”升级，盈利能力行业领先

河钢股份(000709)
    摘要：
    河钢股份：盈利能力领先，含钒优特钢生产基地。中国第一大家电用钢、第二大汽车用钢制造商及世界第二大钒钛材料制造商:国家精品板材和含钒优特钢生产基地，具备进口钢材国产化、高端产品升级换代的强大基础，拥有年产3000万吨精品钢材的生产能力,产品分为板材、棒材、线材、型材四大类，汽车板、家电板、管线钢、核电用钢及含钒特钢等产品服务于国内外高端市场。毛利率稳健靠前，盈利能力行业领先:在钢铁行业普遍亏损的情况下，河钢股份近20年始终保持每年盈利，归母净利润均为正值。24Q1-Q3河钢股份销售毛利率达到8.53%，在普钢企业中排名前三。
    高端品种研发落地，“专精特新”产品各领域应用广泛。公司超低碳钢供应国际知名汽车厂商，管线钢中标国家管网，锌铝镁产品直供新能源龙头企业，客户结构更趋高端。高纯钒材料入选工业和信息化部、中国工业经济联合会发布的第七批制造业单项冠军企业(产品)名单。在核电用钢领域，为国内首台套可控核聚变装置研发关键核心材料；在汽车用钢领域，自研烘烤硬化钢实现转产并批量供货；在海洋工程、建筑桥梁用钢领域，公司产品用于多个重大工程项目的建设。
    “钢铁向材料”转型升级，含钒优特钢产品行业领先。公司在钒钛冶炼和钒产品生产技术方面处于世界领先地位，钒钛材料应用于航空航天、钢铁冶金、超导材料等领域。承德钒钛利用钒钛资源创新工艺技术，研发最高级别HRB630E含钒优特钢产品，是国内目前最高级别含钒抗震钢筋产品，具有强度高、塑性好、耐腐蚀等优良特性，能够降低结构中15%的用材量。2023年，1,000余吨HRB630E含钒优特钢应用于国家基建重点工程建设。河钢推动产业链延伸，建设全球最具竞争力的钒钛材料创新基地。公司研发的钒电池电解液已通过全球顶尖钒电池产商的全面测评；99.5%高纯氧化钒产品销往欧美等30多个国家，应用于航空级钒铝合金和钒催化剂的制备。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年公司整体营业收入分别为1191.29/1249.84/1541.60亿元，同比增速-2.94%/4.91%/23.34%；归母净利润分别为8.08/8.55/11.02亿元，同比增速-25.40%/5.74%/28.90%。考虑河钢股份盈利能力行业领先，高端品种钢材研发成效显著，相较可比公司具备溢价空间，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：下游地产基建等需求不及预期的风险；铁矿石、煤炭等原料价格不确定性风险：钢铁冶炼技术革新的风险；国内外政策的不确定性风险等。

麻醉产品营收同比增长45%，关注在研管线进展

海思科(002653)
    核心观点
    麻醉产品营收同比增长45%。2024全年公司实现营收37.21亿（+10.9%）归母净利润3.95亿（+34.0%）。分产品领域看，麻醉/肠外营养/肿瘤止吐/其他适应症产品分别实现收入12.32/5.12/3.05/5.80亿元，分别同比+45.0%/-16.3%/+44.3%/-13.9%，毛利率分别为90.4%/59.3%/87.0%/62.1%，分别+0.5/-1.5/+3.0/-5.4pp。
    毛利率稳中有升，费用率整体平稳。2024全年公司毛利率为71.5%（同比+0.4pp）、净利率10.6%（同比+1.8pp）；销售费用率36.6%（同比+0.8pp）、管理费用率10.8%（同比+1.2pp）、研发费用率16.8%（同比+1.4pp）、财务费用率0.4%（同比-0.3pp），期间费用率整体为64.5%（同比+3.1pp）。两款创新药产品获批上市，临床管线进入收获期。公司神经病理性疼痛药物苯磺酸克利加巴林胶囊（商品名：思美宁）和2型糖尿病治疗药物考格列汀片（商品名：倍长平）于2024上半年获批上市，两款药物商业化首年实现销售收入达数千万元。
    镇痛药物思舒静（HSK21542，安瑞克芬注射液）“腹部手术术后镇痛”适应症已于2023年10月申报NDA，目前已经完成补充研究资料的递交，处于上市许可发补审评阶段，有望于2025H1获批上市；“成人维持性血液透析患者的慢性肾脏疾病相关的中度至重度瘙痒”适应症于2024年6月被纳入优先审评，并于2024年9月完成了NDA申报。
    呼吸系统药物HSK31858“非囊性纤维化支气管扩张症”适应症国内已启动Ph3临床研究，新增“支气管哮喘”和“慢性气道炎症性疾病”两项适应症均已启动Ph2临床研究；2024年新增开发项目HSK44459，其“特发性肺纤维化”适应症目前已启动Ph2临床研究。
    投资建议：公司创新药转型进入收获期，环泊酚国内静脉麻醉市场份额快速提升，美国2项Ph3临床达到预设主要终点，NDA提交准备中；思美宁及倍长平国内市场进入商业化阶段，思舒静已提交NDA，预计2025H1上市；布局DPP1、THRβ等靶点，PROTAC等技术平台，管线储备丰富。根据公司年报，我们对盈利预测进行调整，预计2025-2026年归母净利润分别为5.47/6.93亿元（前值为6.59/9.16亿元），新增2027年归母净利润为8.67亿元，对应PE为97/77/61x，维持“优于大市”评级。
    风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、在研产品研发失败的风险、产品商业化不达预期的风险等。

系列点评三：2025Q1业绩超预期 无极机车量利共振

隆鑫通用(603766)
    事件概述：公司披露2024年业绩快报及2025Q1业绩预增公告，公司2024年全年实现营业收入168.2亿元，同比+28.7%，实现归母净利11.5亿元，同比+97.1%；预计2025Q1实现归母净利4.6~5.3亿元，同比+76.7%~105.8%。
    2025Q1业绩超预期无极品牌及通路车业务均贡献增量。根据业绩预告，公司2025Q1归母净利润中枢为4.9亿元，同比+90.9%，环比+96.2%，扣非净利润中枢为4.9亿元，同比+97.0%，环比+87.8%，超市场预期。我们认为公司2025Q1业绩同环比大幅增长主要原因为：1）无极品牌量利共振：据中国摩托车商会数据，公司1-2月中大排摩托车（＞250cc）销量1.7万辆，同比+55.9%，其中主要增量来自无极品牌，准公升级摩托车（＞800cc，主要为DS900）销量为3,873辆，同比大增253.7%，带动无极品牌产品结构持续优化，带动量利向上共振。2）通路车出口高增：受益于墨西哥等拉美区域终端需求旺盛，公司1-2月小排量摩托车（≤250cc）出口销量为23.4万辆（以通路车为主），同比+39%，贡献稳健业绩增量；3）通用机械业务规模增长等。
    产品+渠道齐驱无极品牌快速成长。2023年无极品牌营收为14.9亿元，同比+57.1%；2024年前三季度营收为24.3亿元，同比+127.6%；其中国内销售收入15.1亿元，同比+159.2%，出口销售收入9.2亿元，同比+89.6%。隆鑫通用持续拓展全球渠道，2023年新增销售网点194家，累计建成全球销售网点达1,334家，国内市场2023年新增形象店近40家，渠道质量提升效果显著；国外市场渠道数量为864家，其中在欧洲近700家，基本实现欧洲全覆盖，为无极品牌销量持续增长奠定坚实基础。
    中大排摩托车迈向全球无极品牌贡献主要力量。公司中大排摩托车（＞250cc）2023/2024年销量分别为7.5/10.8万辆，同比增长53.7%/43.1%，其中出口销量分别为4.1/5.1万辆，同比增长47.7%/24.8%，海外中大排摩托车销量持续向上，无极品牌贡献主要力量。2024年全年无极品牌在西班牙市场销量快速增长，累计销量达0.9万辆，同比+128.5%，市场份额已提升至4.2%，其中2024年10月首次进入当地前三名序列，2025Q1销量为2,336辆，同比+44.6%，位居第五名；意大利市场中无极品牌销量亦出现快速增长，2024H1销量增速高达97.7%，成为当地增速最快的摩企之一，2025Q1踏板车型SR16销量为1,033辆，成为当地最畅销的国产车型，位居当地单车型销量第12名。
    投资建议：看好公司无极品牌产品端+渠道端双重扩展，量利共振加速成长。预计公司2024-2026年营收168.2/201.6/237.1亿元，归母净利润11.5/18.5/22.3亿元，EPS为0.56/0.90/1.09元，对应2025年4月14日12.32元/股收盘价，PE分别22/14/11倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：控股股东重整进展不及预期；海外拓展不及预期；汇率波动等。

2024年业绩表现亮眼，各业务板块齐发力2024年年报点评

水晶光电(002273)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年年度报告，业绩创历史新高。2024年公司实现营业收入62.78亿元，较去年同期增长23.67%；实现归母净利润10.30亿元，同比增长71.57%；实现扣非归母净利润9.55亿元，同比增长82.84%；实现毛利率31.09%，同比+3.28pct；实现净利率16.63%，同比+4.47pct。公司盈利能力表现亮眼，其主要原因是1）从收入端来看，公司各个板块业务均保持了较好的增长态势，其中光学元器件和薄膜光学面板业务贡献了主要增量；2）从成本端看，公司内部通过降本增效，实现生产成本和各项费用的下降，管理效能显著提升。
    24Q4盈利能力环比有所回落。单季度看，公司24Q4实现营收15.68亿元，同比增长2.70%，环比下滑23.70%；实现归母净利润1.68亿元，同比增长3.63%，环比下滑61.38%；实现扣非归母净利润1.25亿元，同比下滑20.64%，环比下滑71.59%；实现毛利率29.65%，同比-0.05pct，环比-7.06pct，实现净利率10.51%，同比-0.39pct，环比-10.88pct，其主要原因是1）公司微棱镜项目的出货周期较2023年有所提前；2）按照行业和公司过往经验看，三季度普遍为行业旺季，四季度环比回落属于正常现象；3）年底奖金等费用计提。
    公司五大业务板块均保持较好的增长态势。1）光学元器件业务：实现收入28.84亿元，同比增长17.92%，占公司总营收的45.94%，实现毛利率36.31%，同比+5.65pct。公司不断加大产品开发和拓展力度，涂布滤光片产品成功导入新技术，微棱镜模块顺利实现迭代项目的量产，持续扩大市场份额。2）薄膜光学面板业务：实现收入24.72亿元，同比增长33.69%，占公司总营收的39.38%，实现毛利率26.65%，同比+1.17pct。报告期内，公司不断深化与北美大客户的业务合作，积极开拓薄膜光学面板产品应用领域并布局海外交付能力。2024年，薄膜光学面板业务迅速跃升为公司业务新的“压舱石”。3）反光材料业务：实现收入3.94亿元，同比增长37.17%，占公司总营收的6.27%，实现毛利率30.87%，同比+1.65pct。2024年，公司国内外车牌膜业务表现出色，为海外大客户配套供应的反光布以及微珠型反光膜业务量快速增长，有力推动了公司反光材料业务收入的大幅攀升。4）汽车电子（AR+）：实现收入3.00亿元，同比增长3.04%，占公司总营收的4.78%，实现毛利率13.53%，同比+1.81pct。在车载光学方面，2024年，公司HUD出货量逼近30万台，成功斩获国内外十余个重点项目定点，市场份额稳步增长。在AR/VR业务方面，公司专注反射光波导、衍射光波导和光机技术的研发创新与突破，已与国内外行业龙头展开深入合作。5）半导体光学业务：实现收入1.29亿元，同比增长19.50%，占公司总营收的2.06%，实现毛利率40.29%，同比+4.96pct。报告期内，公司窄带产品抓住国内安卓系大客户的量产机会，实现销售业绩翻番，市占率大幅上升。芯片镀膜产品在攻克镀膜技术难题上取得显著突破，产品良率提升，制造成本挖潜初见成效。
    盈利预测和估值：公司深耕光学产业二十余年，目前已构建了以消费电子为支柱的第一成长曲线，以车载光学为突破的第二成长曲线，以及以AR/VR为前瞻的第三成长曲线的业务版图，形成多元化、可持续性的发展格局。我们预计，公司2025-2027年实现营业收入75.85/90.21/103.34亿元，同比增长20.82%/18.94%/14.56%；实现归母净利润12.40/15.03/17.97亿元，同比增长20.45%/21.12%/19.61%，对应EPS为0.89/1.08/1.29元，对应当前价格的PE为20.49/16.92/14.15倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：宏观环境挑战风险；业务集中与大客户依赖风险；汇率风险；市场需求不及预期风险。

超域融合推进顺利，智能驾驶持续高增

虹软科技(688088)
    2025年4月15日，公司披露2024年报以及2025年一季报。2024年，公司实现营收8.15亿元，同比增长21.6%；实现归母净利润1.77亿元，同比增长99.7%。25年一季度，公司实现营收2.09亿元，同比增长13.8%；实现归母净利润0.50亿元，同比增长45.4%。
    经营分析
    分业务来看，24年公司移动智能终端视觉解决方案实现营收6.75亿元，同比增长16.2%，智能驾驶及其他IoT智能设备视觉解决方案实现营收1.27亿元，同比增长71.2%。两部分业务毛利率分别为91.4%/84.5%，较上年同期变动+0.5pct/-1.5pct。伴随收入高增，公司各项费用率显著降低，24年销售/管理/研发费用率分别为16.3%/10.5%/48.8%，同比下降1.3pct/3.0pct/5.3pct；25Q1各项费用率分别同比下降1.4pct/5.8pct/3.8pct。
    公司移动智能终端业务受益于行业复苏和Turbo Fusion产品渗透率提升。24年全球智能手机出货量同比增长4%；公司Turbo Fusion技术已完成从旗舰机型到高端、主流机型的全面渗透，在中低端机型市场也实现了规模化落地。此外，公司加码AI眼镜业务投入，已成功助力雷鸟V3完成国内首款AI眼镜的发售。
    智能汽车业务方面，在舱内场景，公司持续提升市场占有率，首次通过欧洲最新的ADDW以及国内的IVISTA中国智能汽车指数和C-IASI的测试标准，并完成了量产上线；舱外场景中，基于智能SoC的舱泊一体解决方案有望在25年导入量产；前装软硬一体车载视觉方面，Tahoe已获得多款车型的全球定点项目，并持续推进WestLake的产品化进程。
    公司PSAI完成多平台覆盖，截至2024年末，PSAI已完成淘宝千牛、1688、抖音抖店、TikTok、京东京麦、拼多多和Shein等平台入驻，累计服务数十万商家客户。
    盈利预测
    根据公司年报，我们预计2025-2027年公司实现营收9.92/12.18/15.00亿元，同比增长21.74%/22.77%/23.15%；预计归母净利润为2.20/2.70/3.39亿元，同比增长24.54%/22.81%/25.62%，对应79.24/64.52/51.36倍PE，维持“增持”评级。
    风险提示
    上游芯片缺货风险；智能汽车或商拍业务发展不及预期；手机产品推广不及预期；诉讼败诉风险；理财产品利率波动风险。

集运景气货代增长 全年净利同比提升

密尔克卫(603713)
    2025年4月14日，密尔克卫发布2024年年报及2025年一季报。
    2024年公司实现营业收入121.2亿元，同比上升24.3%；实现归母净利润5.7亿元，同比上升31%；其中Q4实现营业收入25.7亿元，同比增长20.7%；实现归母净利润0.75亿元，同比增长164%。2025Q1公司实现营业收入33.4亿元，同比增长15.4%；实现归母净利润1.7亿元，同比增长14%。
    经营分析
    全球货代及化工品分销业务增长，推动全年营收增长。2024年公司营收增长24.3%，主要源于：（1）货代业务增长：2024年公司MGF全球货代收入34.7亿元，同比大增56%，主要系海运出口箱量大幅提升，以及2024年集运维持高景气带动公司单箱毛利增长；（2）化工品交易业务增长：2024年公司MCD不一样的分销收入为51.8亿元，同比增长20%，主要受控股子公司金德龙业务大幅提升影响，2024年金德龙收入15.2亿元，同比增长217%。
    全年毛利率同比下滑，主要系全球货代业务毛利率下降。2024年公司毛利率为11.4%，同比下降0.3pct，其中全球货代业务毛利同比增长35%，毛利率下降1.6pct至10.4%，分销业务毛利同比增长44%，毛利率增长1.3pct至7.8%，整体毛利率减少的原因主要是海运费收入成本均上涨的情况下，单箱毛利涨幅低于运价的涨幅。2024年公司信用减值损失0.26亿元，损失同比增加0.3亿元，主要系计提应收账款和其他应收款坏账损失。综上2024年归母净利率为4.7%，同比增长0.2pct。
    子公司拟购买船舶，积极拓展海外航运业务。在不断夯实现有业务的基础上，公司持续拓展新业务，逐步打造液体化学品的船运服务能力。4月14日，公司公告子公司Milkway Shipping拟与PUSHENG SHIPPING签订船舶买卖合同，拟购买4艘62,000载重吨件杂货新造船。本次购置远洋船舶，有利于开展海外航运业务，将依托当地优质境外合作资源以及新加坡作为国际航运中心的区位优势，为公司开拓海外市场、发展海外业务提供强有力的支持。
    盈利预测、估值与评级
    考虑危化品物流行业短期承压，下调公司2025-2026年归母净利预测至6.7亿元，8.1亿元（原7.6亿元、9.1亿元），新增2027年净利预测9.7亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    化工行业波动风险，安全运营风险，政策监管风险，并购不及预期风险，股东和董监高减持风险。

HI-HIS持续打磨，AI产品加速推广

创业慧康(300451)
    2025年4月14日公司披露年报，实现营收14.23亿元，同比减少12.0%；实现归母净利润-1.74亿元，同比转亏；实现扣非归母净利润-1.92亿元，同比转亏。
    经营分析
    从成本费用来看，公司24年毛利率为45.2%，较上年同期下降1.8pct；销售/管理/研发费用率为8.5%/14.7%/18.9%，较上年同期分别增加0.5pct/1.9pct/3.6pct。
    公司订单金额稳步增长，24年新增千万元级软件订单31个，相关合同总额达5.8亿元。依托“慧康云”战略布局，HI-HIS新产品市场开拓已完成华南、华中及西北等多个区域标杆项目的建设实施，24年新签HI-HIS系统订单31个，签约数量同比增长41%，市场拓展顺利。评级评测依旧是医院信息化的重要投入领域，全年公司助力31家医疗机构通过电子病历高级别评审，助力71家医疗机构通过医院互联互通四级认证。
    AI产品快速落地，有望支撑后续营收增长。公司推出“AI+服务”、“AI+临床”、“AI+专科”、“AI+流程”、“AI+管理”的立体化布局，目前福建医科大学附属协和医院、苏州市立医院（集团）、瑞安市人民医院等在互联网医院门户集成公司的AI+就医助手；福建医科大学附属协和医院、台州恩泽医疗中心（集团）、瑞安市人民医院等基于公司AI模型底座开展患者精准筛查（APTS）；苏州市立医院（集团）、瑞安市人民医院等借助BsoftGPT综合分析患者诊疗数据。此外，公司还联合华为发布BsoftGPT·DeepSeek医疗行业昇腾一体机，有望推进国产化算力设备与医疗AI场景进一步融合。
    盈利预测
    根据公司年报，我们预计2025-2027年公司实现营收16.03/18.67/21.88亿元，同比增长12.69%/16.47%/17.17%；预计归母净利润为0.23/0.92/1.74亿元，对应388.08/95.19/50.45倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示
    医疗信息化政策推进不及预期的风险；医药反腐对招标产生的不确定性影响；与飞利浦协同不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；大股东质押风险；应收账款和存货偏高的风险。

2024年报点评：归母净利润同比+81%，研发+渠道推动高质量增长

九号公司(689009)
    投资要点
    归母净利润同比+81%，研发+渠道推动高质量增长
    2024年公司实现营业收入142.0亿元，同比+39%，归母净利润10.8亿元，同比+81%，扣非归母净利润10.6亿元，同比+157.4%，主要系公允价值变动净收益较同期下降1.6亿元；单Q4实现营业收入32.9亿元，同比+22.1%，归母净利润1.14亿元，同比-47.8%。分地区看，国内收入84.2亿元，同比+55.6%，主要受益于国内渠道铺设顺利，中国区电动两轮车专卖门店超7600家，海外收入57.7亿元，同比+20.0%。分产品看，①电动两轮车实现收入72.1亿元，同比+70.4%，毛利率21.1%，同比+2.1pct；②电动平衡车和电动滑板车实现收入33.8亿元，同比-3.1%，毛利率33.3%，同比+8.0pct；③机器人实现收入9.0亿元，同比+254.8%，毛利率51.1%，同比+2.1pct；④全地形车实现收入9.8亿元，同比+39.8%，毛利率22.1%，同比-0.7pct。展望未来，随着公司海内外渠道的逐渐铺开以及新产品的持续推出，公司业绩规模有望持续增长。
    费用控制优秀，盈利能力持续提升
    2024年公司销售毛利率为28.2%，同比+1.3pct，销售净利率7.6%，同比+1.8pct。分地区来看，2024年公司国内毛利率23.1%，同比+1.3pct；海外毛利率35.8%，同比+3.1pct。费用端来看，2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.8%/5.9%/5.8%/-0.8%，同比-2.6/-2.3/-0.2/+0.6pct，整体费用控制优秀。2024年公司研发投入8.3亿元，同比+34%，推出与迭代电动滑板车、电动平衡车、全地形车、E-Bike、智能割草机器人等各类产品，在海内外收获较高市场认可，盈利能力持续提升。
    两轮车产品&渠道共振带动业绩高增，新业务实现盈利未来可期（1）电动两轮车：2024年起国内旧换新政策大幅展开，刺激电动两轮车替换需求，2025年政策影响力持续。同时，在新国标驱动下，电动两轮车市场已进入强监管、高质量发展阶段。在行业大趋势下，品牌竞争逐渐从价格战转化为价值战，将持续推动电动两轮车产品向高端化、智能化方向发展。公司产品定位中高端，智能化水平行业领先，随着公司品牌势能的逐步扩张，门店数量和效能同时提升，有望迎来产品&渠道共振，带动业绩规模与盈利能力持续增长。
    （2）新业务：①Navimow智能割草机器人欧洲市场开拓顺利，2024年成为全球首个拥有10万家庭用户的无边界割草机器人品牌，市场领先地位明显，2025年有望贡献业绩增量。②全地形车、E-bike智能化融合顺利，欧美市场持续开拓下有望实现盈利。
    盈利预测与投资评级：公司于海外市场、国内中高端市场持续发力，有望建立独特品牌竞争优势。但由于近期贸易摩擦加剧，海外市场不确定性加强，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测为16.31/22.51亿元（原值为17.41/23.73亿元），新增2027年归母净利润预测为29.47亿元，当前市值对应估值为25/18/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新品推广不及预期，海外开拓不及预期，国际贸易摩擦等。

DDR5内存接口需求旺盛，运力芯片规模出货

澜起科技(688008)
    事件：公司发布24年年报，24年实现营业收入36.39亿元，同比升59.20%；归属于上市公司股东的净利润14.12亿元，同比上升213.10%；扣除非经营性损益后的净利润12.48亿元，同比上升237.44%。
    Q4单季度再创历史新高，超预期增长。公司24Q4实现营业收入10.68亿元，同比增长40.43%；归母净利润4.34亿元，同比增长99.72%；扣非后归母净利润3.74亿元，同比增长74.87%。公司24业绩高增长延续，Q4单季度业绩历史新高，主要由于全球服务器及计算机行业景气度修复，公司内存接口及模组配套芯片需求实现恢复性增长，同时，受益于DDR5下游渗透率提升且子代持续迭代，公司DDR5内存接口芯片出货量超过DDR4内存接口芯片，DDR5第二子代内存接口芯片出货量超过第一子代产品，第三子代RCD芯片开始规模出货。
    DDR5持续渗透，带动内存接口芯片需求高景气，高速互联新品陆续放量，成为增长新引擎。相比DDR4世代，在DDR5世代，公司可提供的内存接口相关产品总价值量大幅提升。DDR5相关产品相关生态较为完善，已经在下游规模成熟应用。随着DDR5渗透率在未来几年继续增长，市场空间将进一步扩大。AI“运力”新品方面，受益AI服务器需求爆发，公司的三款高性能运力芯片新产品PCIe Retimer、MRCD/MDB、CKD规模出货，合计销售收入约为4.22亿元，约是上年度的8倍。。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为55.08、74.08、90.69亿元，同比增速分别为51.37%、34.50%、22.41%；归母净利润分别为22.04、30.19、37.51亿元，同比增速分别为56.13%、36.95%、24.26%，对应25-27年PE分别为39X、28X、23X，考虑到公司传统品类下游回暖，DDR5产品加速渗透，新品推出构筑新成长曲线，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

公司事件点评报告：盐湖提锂龙头主业承压，看好钾肥行业景气度回升

盐湖股份(000792)
    事件
    盐湖股份发布年度业绩报告：2024年全年实现总营业收入151.34亿元，同比下滑29.86%；实现归母净利润46.63亿元，同比下滑41.07%。Q4单季度实现营收46.86亿元，同比下滑19.05%，环比增长45.88%；实现归母净利润15.22亿元，同比下滑34.22%，环比增长63.83%。
    投资要点
    盐湖提锂龙头钾肥主业承压，看好后市复苏
    公司是盐湖提锂领域的龙头企业，拥有碳酸锂产能4万吨，另有4万吨产能在建，建成后将进一步夯实公司在盐湖提锂领域的领先地位。产品上看，氯化钾、碳酸锂市场低迷、需求不振影响公司产品销量导致公司业绩承压。产销方面，2024年公司实现氯化钾产量496万吨，同比增长0.69%，销量467.28万吨，同比下滑16.56%；实现碳酸锂产量4万吨，同比增长10.92%，销量4.16万吨，同比增长10.51%。营收方面氯化钾、碳酸锂营收分别为117.13亿元、30.75亿元，同比分别下滑19.87%、51.66%。钾肥是资源型产品，广泛应用于农业生产，我国钾肥需求更是位居世界第一，表观消费量逐年提升，需求庞大且刚性。未来随着北半球进入耕种季节，钾肥需求或将带动行业加速复苏。
    研发投入扩大，经营性净现金流承压
    期间费用端，公司研发费用同比攀升44.11%，主因系研发投入加码0.58亿元；管理费用同比增长39.04%，主要受环保费及职工薪酬增长驱动，反映出公司在履行社会责任与优化人力成本结构方面的双重考量。现金流方面，经营活动所产生的现金流净额为78.19亿元，同比下降35.40%，变动原因为氯化钾及碳酸锂市场价格下行导致现金收入承压，叠加报告期承兑汇票使用量增加，现金流出相应增多，整体资金周转出现一定压力。
    推动盐湖资源整合，夯实产业龙头地位
    年内公司完成了股份过户，青海国投和芜湖信泽青退出，控股股东变更为中国盐湖工业，中国五矿成为公司实控人，涉及股份6.81亿股（占比12.87%）。此举使得公司从地方国企升格为央企，由五矿集团直接下辖。同时，五矿集团旗下的五矿盐湖和公司在技术、资源、人才等诸多领域存在合作和互补机会，整合后将进一步提升公司竞争力。
    盈利预测
    公司钾肥业务短期承压，看好后续钾肥行业景气度恢复。预测公司2025-2027年归母净利润分别为58.73、64.12、68.32亿元，当前股价对应PE分别为14.9、13.7、12.8倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    产品及原材料价格波动，下游需求不及预期，产能建设风险等。

盈利环比回升，关税影响较小

宁德时代(300750)
    业绩简评
    2025年4月14日，宁德发布2025年一季报，实现营收847亿元，同/环+6%/-18%；实现归母140亿元，同/环+33%/-5%；实现扣非118亿元，同/环+28%/-8%。毛利率24.4%，同/环-2/+9pct；净利率17.6%，同/环+4%/+3pct。业绩符合预期。
    经营分析
    1、盈利环比回升、出货同增30%。
    1）量：1Q25预计确收125GWh，同/环+30%/-13%。确收慢于发货量主要系储能交流侧占比提升，服务较设备确收周期延长。储能、动力比例为20%、80%，保持稳定。
    2）价/成本：按照公司电池业务收入占比近90%测算，Q1单位电池价格为0.6元/Wh，同/环-17%/-5%；主要系碳酸锂等原材料成本中枢下移，亦影响公司收入增速慢于产品销售。
    3）利：测算公司Q1单位经营性、归母净利为0.084、0.099元/Wh，假设90%电池利润占比、不做任何计提减值加回等，同环比均提升近10%，单位净利稳健为公司经营策略，目标ROE稳定在24%～25%。
    2、Q2、2025年业绩展望：公司4月、Q2排产保持饱满，目前受到美国关税影响敞口（直接&间接）均在小个位数，且其他国家目前关税政策稳定。公司在欧洲份额提升，欧洲年初以来同增较为优越带动公司欧洲出货预计高于20%；此外商用车、数据中心储能电池等贡献额外增量。仍维持2025年25%～30%出货判断。
    3、保持高强研发、推进“智能化”+“电动化”。公司研发投入&创新力度远超行业水平，神行超充电池、骁遥超级增混电池、天行重型商用车电池，以及天恒储能系统等陆续落地，此外布局巧克力换电等，逐步在高端、中高端、大众市场形成完整产品矩阵。此外，公司通过自研及联合高校开发机械臂、AGV等，优先应用于电池工厂以提升“极限制造”效率，从智能化角度为公司电池工厂赋能。
    盈利预测、估值与评级
    公司为全球锂电龙头，受益于本轮行业补库周期及海外资本扩张周期，量增或超预期。我们预计2025、2026年公司业绩700、839亿元，对应14、12xPE，维持“买入”评级！
    风险提示
    全球电动车销量不及预期，全球储能装机不及预期。

净利润同比高增，打印机业务持续改善

纳思达(002180)
    事件：纳思达发布2024年年度报告，公司2024年实现营收264.15亿元，同比增长9.78%；实现归母净利润7.49亿元，同比增长112.11%；实现扣非净利润3.53亿元，同比增长105.6%；单2024Q4来看，公司实现营收70.21亿元，同比增长14.79%；实现归母净利润-3.32亿元，同步增长94.81%。
    奔图：销量收入显著改善，市场占有率进一步提高。2024年，公司打印机业务：（1）奔图电子：奔图实现营业收入46.58亿元，同比增长19.87%，毛利率连续三年稳步提升，净利润6.15亿元，同比增长10.87%。2024年奔图打印机整体销量同比增长11.21%，A3打印机销量同比增长131.44%。信创市场方面：奔图在金融等重点行业不断取得突破，市场占有率始终处于领先地位，2024年奔图信创市场出货量同比增长50%。国内市场：奔图率先推出“智能网络共享、AI语音打印、远程打印”等功能，2024年奔图国内商用市场逆势同比增长5%。海外市场：2024年奔图海外打印机销量同比增长6%，积极拓展海外市场，目前奔图已销往海外110余个国家和地区，占奔图总出货量的比例近50%。（2）利盟国际：利盟2024年实现收入22.43亿美元，同比增长7.98%；利盟打印机销量同比增长31.13%，息税折旧及摊销前利润（EBITDA）2.83亿美元，同比增长69.3%。
    极海微在汽车电子、工业芯片全面布局，通用耗材持续开拓新客户。2024年，在芯片业务方面：极海微实现营收14.00亿元，同比下降1.52%，实现净利润3.63亿元，同比增长109.97%，实现扣非净利润1.30亿元。在通用耗材业务方面：2024年公司通用耗材业务实现收入61.72亿元，同比增长10.45%；实现净利润0.74亿元，同比下降44.17%。公司在国内高价值产品和高端渠道取得突破，行业客户的增长实现翻番。芯片产品方面：极海微在汽车电子方面推出包括国内首颗顺利量产的超声波传感和信号处理器GURC01、G32A1445系列汽车通用MCU以及针对智能车灯照明系统设计的首款芯片GALT61120汽车前灯LED矩阵控制芯片等产品。另外在工业电子领域，公司推出了全球首款基于ArmCortex-M52处理器的双核架构和Helium边缘AI技术的G32R5系列高性能实时控制DSP芯片，并在多个行业头部客户实现导入。
    费用端控制良好。2024年，公司整体毛利率为32.27%，同比增长0.61pct。费用方面，公司销售费用/管理费用/研发费用分别为22.89/20.89/17.04亿元，同比变化分别为-4.00%/-14.87%/-2.70%，三费合计减少8.7%。2024年公司实现经营性现金流净额27.33亿元，同比下降4.72%。
    盈利预测与投资评级：奔图行业信创有望带来显著增量；公司新推出国产全自主A3打印机，整体市占率有望进一步提升；非打印芯片全面布局汽车、工业等市场，通用耗材凭借高质量和成本优势未来有望实现市占率和利润的良性增长。我们预计2025-2027年EPS分别为0.84/1.06/1.28元，对应P/E分别为27.82/22.16/18.32倍，维持“买入”评级。
    风险因素：下游需求改善不及预期、新产品推广不及预期、行业竞争加剧。

24年业绩利润端有所承压，25年国内看招采回暖海外看持续加速准入及推广

澳华内镜(688212)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入7.5亿元（+10.5%），归母净利润0.21亿元（-63.7%），扣非归母净利润-0.06亿元（-114.1%），其中2024Q4实现营业收入2.5亿元（-0.2%），归母净利润-0.2亿元（-228.6%）。24年业绩符合之前业绩快报预期，利润端24年有所承压。
    国内招投标总额有所下降，海外市场收入高增。分季度收入看，24Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为1.7/1.8/1.5/2.5亿元（+34.9%/+12.6%/+5.4%/-0.2%)，公司加大产品推广，以临床需求为导向更新升级公司产品，不断拓宽对各等级医院的覆盖度。从盈利能力看，24年毛利率68.1%（-5.7pp），系新的会计准则之下原并入销售费用的部分后面并入了成本费用计算中，导致毛利率有所下降。另外，外销业务占比有所提升亦导致整体毛利率下滑。从费用端看，销售费用率33.4%，管理费用率14.5%，研发费用率21.8%，财务费用率0.01%。收入增速+10.5%，四费率变动不大，利润端承压主要因为资产减值损失（商誉减值）及信誉减值（期末应收减值，计提坏账）。国内端收入+4%（终端市场招采活动减少），海外端收入+43%（海外市场准入及推广持续推进）。建议持续关注25年1）去库存节奏；2）医疗设备以旧换新25年新一期政策落实情况；3）医疗反腐；4）海外市场推广进度。
    持续研发投入，巩固持续创新能力。公司拥有一支具有长期内镜研发经验的工程师团队。研发人才队伍的壮大，为公司技术领先优势的持续，确立了雄厚的基础。24年公司发布电子经皮胆道镜，通过电子胆道镜，极大提升了对胆道疾病的诊疗水平；公司发布电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜，布局泌尿领域；公司发布高光谱平台，布局26个窄带光波段，能够更细致地区分不同深度的血管和组织；公司发布AQ-150、AQ-120等内镜系统，其中AQ-150系列为全新4K内镜系统，配合可翻盖触屏的设计，让诊疗游刃有余；AQ-120系列通过强大功能的集成，有效帮助提升基层县域医疗机构的诊疗水平；此外，公司发布640倍细胞内镜以及140倍光学放大内镜。细胞内镜将观察维度推进到更微观的层级，抵达640倍的细胞级尺度，有助于提升活检的精度。140倍光学放大内镜可协助医生更好观察更微小黏膜结构的改变，提高诊疗效率；另外，双焦内镜进一步落地临床，近焦模式可达65倍放大效果，适合对重点部位进行细致观察，远焦模式则可观察体内整体情况，并快速判断背景黏膜状态；报告期内公司发布超细胃镜，最细达5.4mm的头端直径，可突破狭窄节段并明确狭窄远端可能存在的病变情况。
    国产软镜设备龙头有望受益于国产替代，25年重点关注去库存节奏。软镜在临床诊疗场景中广泛使用，国内胃镜、肠镜诊疗开展率和内镜医师数量均有提升空间。随着旗舰产品AQ-300的上市推广，公司后续有望持续受益于国产替代。公司目前已大力布局国内经销商团队进行后续对AQ300的全面推广，预计2025年及2026年AQ300将持续放量。
    盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.52亿元（+147.8%）、0.74亿元（+42.6%）、0.95亿元（+28.4%），EPS分别0.39元、0.55元、0.71元，对应PE为106、75、58倍。
    风险提示：研发失败风险、AQ300销售或不及预期、竞争加剧风险、资产及信用减值计提波动风险。

业绩稳健，设备出海打开增长空间

三峰环境(601827)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，全年实现营收59.9亿元，同比下降0.59%，剔除2023年、2024年一次性影响因素后，同口径增长0.3%；实现归母净利润11.7亿元，同比增长0.2%，同口径增长7.1%。
    公司是国内垃圾焚烧行业的领军企业之一，由重庆国资委实控。公司主营业务包括垃圾焚烧发电项目投资运营、EPC建造以及垃圾焚烧发电核心设备研发制造等。公司已逐渐具备垃圾焚烧发电全产业链服务能力，且作为行业重要奠基者之一，技术优势、科研优势显著；截至2024年底，公司已累计投资垃圾焚烧项目57个，设计垃圾处理能力61450吨/日，公司尚有在建及筹建垃圾焚烧项目3个，设计处理能力合计1900吨/日。
    垃圾总处理量同比+7.4%，上网电量同比+8.5%。2024年公司全资及控股项目垃圾总处理量达1508.3万吨，同比增长7.4%；总发电量约59.6亿度，同比增长8.4%；实现上网电量约52.4亿度，同比增长8.5%，随着公司在手项目投运，公司项目经营收入有望持续增长。
    24年签署焚烧设备合同订单超8亿元，驱动业绩增长。2024年公司共签署焚烧炉及成套设备供货合同9项，设计处理能力合计约6370吨/日，其中，成功签署印度佐达浦尔、泰国Chokchai、泰国Chiang Wang、越南北江、越南岘港等“一带一路”沿线国际市场项目供货合同，合同总金额超过8亿元。
    盈利预测与投资建议。考虑到公司焚烧设备出海业务在手订单高增，我们给予公司2025年14倍PE，预计公司25-27年归母净利润分别为12.6亿元/13.2亿元/14.1亿元，对应EPS分别为0.75/0.79/0.84元，对应目标价10.50元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济大幅波动风险，业务出海不及预期风险，技术研发不及预期风险。

聚焦工业放弃部分市政民建，海外合同增速快

中铝国际(601068)
    摘要：
    事件：公司发布2024年年报和2025年第一季度主要经营数据。
    营业收入稳中有升，经营活动现金流流出较多。2024年，公司实现营收240.03亿元，同比增长7.46%。其中，EPC总承包及施工业务实现收入193.33亿元，同比增长4.7%；设计咨询收入17.13亿元，同比增长24.14%；装备业务收入29.57亿元，同比增长18.66%。公司实现归母净利润2.21亿元，同比扭亏为盈；实现扣非净利润-1.29亿元，去年同期为-30.1亿元。公司实现经营活动现金净流量-26.94亿元，2023年同期为7.23亿元，主要系公司支付到期应付工程款，经营现金流同比流出增加。
    盈利能力有所提升，资产减值损失大幅减少。2024年，公司毛利率为12.21%，同比提高3.45pct；净利率为1.12%，同比提高13.81pct。期间费用率为9.48%，同比下降1.62pct。应收账款为169.15亿元，同比增加18亿元。公司资产负债率为78.51%，同比下降3.77pct。公司资产减值损失和信用减值损失合计2.48亿元，同比减少21.07亿元，主要是因为计提的合同资产、应收账款和存货减值等均有减少。
    聚焦工业放弃部分市政民建项目，海外合同增速快。2024年，公司新签合同308.26亿元，同比下降22.57%。其中，2024年公司新签工业合同为人民币282.76亿元，占公司新签合同总额的91.73%，较上年同期工业项目增加42.66%；公司聚焦战略优化调整，主动放弃了部分市政民建类业务，全年新签非工业合同较上年同期减少174.41亿元。公司海外新签合同60.95亿元，同比增长65.09%。2025年一季度，公司新签合同85.65亿元，同比增长51.04%。其中，新签工业合同84.02亿元，同比增长78.47%；新签海外合同9亿元，同比增长42.67%。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.25、2.34、2.48亿元，分别同比+1.57%/+4.22%/+6.10%，对应P/E分别为64.86/62.23/58.65x，维持“推荐”评级。
    风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

两轮车和机器人业务表现亮眼，高分红彰显发展信心；维持买入

九号公司(689009)
    2024年九号公司收入142.0亿元，同比增38.9%；归母净利润10.8亿元，同比增81.3%，基本符合业绩预告。渠道优化和新国标落地后，我们预计公司两轮车的市场份额有望进一步提升。我们看好公司的产品力，机器人和全地形车有望驱动公司长期成长，维持买入评级。
    电动两轮车销售显韧性，割草机器人和全地形车放量显著。2024年九号公司收入142.0亿元（人民币，下同），同比增38.9%。电动两轮车：尽管2024年两轮车行业处于新旧国标切换期，但公司电动两轮车业务维持韧性，收入72.1亿元（同比增70%）；销量260万台（同比增77%），对应ASP2775元，维持在行业高水平。随着新品推出，我们预计均价有望企稳回升。公司积极开设门店，截至2025年2月，在中国内地的电动两轮车专卖门店超7600家（vs.2024年3月5000家）。割草机器人和全地形车：2024年公司发布智能割草机器人X3系列，有望进一步提升产品竞争力，割草机器人全年收入大幅增至8.61亿元（vs.2023年2.24亿元）；全地形车销量2.4万辆（同比增34%），收入9.76亿元（同比增40%）。
    规模效应提升盈利能力，高分红彰显公司发展信心。2024年公司整体毛利率同比提升3.0个百分点28.2%，我们认为主要得益于规模效应下两轮车等业务毛利率提升。费用端，2024年公司期间费用率为19.5%，同比下降1.4个百分点。其中销售/管理/研发同比分别-0.5/-0.7/-0.2个百分点。综合影响下公司归母净利率同比提升1.7个百分点至7.6%。2024年公司拟派发现金红利8.0亿元，叠加股份回购金额3.0亿元，合计11亿元，占全年归母净利润的101.5%，彰显公司对未来发展的信心。
    维持买入评级，上调目标价。公司产品矩阵丰富并持续推出新品，全地形车和割草机器人快速放量，两轮车业务维持强劲韧性，我们预计渠道优化和新国标落地后，公司市场份额有望提升。随着规模效应、产品结构升级，及费用率下降，我们认为公司盈利能力有进一步提升空间，因此上调公司2025-26年归母净利润4%-6%至16.1亿/22.3亿元，并引入2027年收入和净利润预测265.6亿/27.6亿元。基于SOTP估值法，我们上调目标价至人民币67.73元（原为53.74元），对应33倍2025年市盈率。

营收稳健增长，AI赋能三大产品线发力

彩讯股份(300634)
    事件：4月11日，公司发布2024年年度业绩报告。报告期内，公司实现营业收入16.52亿元，同比增长10.41%；实现归母净利润2.3亿元，同比下降29.11%；实现扣非归母净利润2.18亿元，同比增长16.81%。
    研发进展符合预期，盈利能力与盈利质量双提升。报告期内，公司实现归母净利润2.3亿元，同比下降29.11%，主要系公司持有河南省澜天信创产业投资基金公允价值变动收益减少影响，若剔除非经常性损益影响，公司扣非归母净利润2.18亿元，同比增长16.81%。费用端来看，24年毛利率为39.15%，同比小幅提升0.49pct，公司销售/管理/研发费用率分别为2.54%/3.75%/19.02%，同比-1.3pct/-0.16pct/+1.54pct。公司整体研发进展符合预期，积极拥抱AI、数字人、元宇宙等技术，构建了高度模块化和组件化的IT中台和运营中台的“双中台”体系，提升运营效率与产品创新能力，确保公司保持技术领先地位，24年全年公司研发投入3.5亿元，同比增长16.92%，研发人员3266人，占比达到72.3%，创历史新高。
    三大产品线稳定增长，AI产业化初现成效。报告期内，公司三大产品线与AI深度融合，维持稳定增长，24年全年累计新增客户数87家，公司行业竞争力与影响力显著提升：1）协同办公：实现营收4.95亿元，同比增长7.03%,包括AI智能邮箱、AI办公助手、企业级AI知识库、各办公场景AI智能体等；2）智慧渠道：实现营收6.96亿元，同比增长12.89%，业务涵盖AI营销助手、智能客服、数智人应用、超拟人智能体、语音智能体，同时公司是华为鸿蒙生态ISV；3）智算服务与数据智能：实现营收3.91亿元，同比增长16.91%，业务涵盖云咨询服务和解决方案、算力部署与管理一体化解决方案、数据采集、治理、分析及安全服务等。
    信创产业加速深化，AI应用+智算服务打开第二增长曲线。公司信创业务进展顺利，公司以信创邮箱Rich Mail与统一办公平台为核心，是信创领域主要参与者，公司Rich Mail邮箱系统已完成全栈信创认证，24年持续扩大市场份额。公司构建了覆盖智算基础设施底座、大模型训练及推理平台、一站式AI应用开发平台到垂直行业大模型应用解决方案的全栈AI服务体系，助力客户实现智能化转型。报告期内，公司新签AI相关（含智算服务）签约订单总金额2.07亿元，AI相关项目25个，重点协助中国移动、中国联通、南方电网、中国铁塔等大型企业客户在协同办公、智能营销等场景优先落地AI应用。我们认为，2025年是信创产业的关键之年，信创产业逐渐进入加速落地阶段，对等关税背景下，国产替代将进一步提速，公司信创邮箱系统Rich Mail拥有国产自主知识产权，可全面替代微软Exchange和原IBM Domino邮件系统，同时公司智算服务将驱动公司业绩打开第二增长曲线。
    投资建议：公司是信创产业重要参与者，三大产品线与AI融合焕然升级，业务有望维持稳定增长，此外智算基础设施底座与解决方案有望打开公司业绩第二增长曲线，预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.84/3.58/4.55亿元，同比增长23.61%/25.72%/27.33%，EPS为0.63/0.79/1.01元，当前股价对应PE分别为36.8/29.2/23倍，维持推荐评级。
    风险提示：技术研发进度不及预期风险；信创推进不及预期风险；政策推进不及预期风险；下游企业需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

24年业绩符合预期，海外增速稳健

普门科技(688389)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，24年实现营收11.5亿元（+0.2%），实现归母净利润3.5亿元（+5.1%），实现扣非归母3.3亿元（+4.7%）。24年业绩符合预期，海外增速稳健。
    24年业绩符合预期，海外增速稳健。分季度看，2024Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为3.1/2.8/2.7/2.9元（+10.1%/+1.3%/+6.5%/-13.5%），单季度归母净利润分别为1.1/0.65/0.9/0.9亿元（+21.7%/+39.3%/+21.5%/-28.9%）。整体来看，国际业务增速快于国内，其中海外糖化增速较高。24/9月开始上市流水线，助力IVD板块业务增长。治疗与康复业务收入-27.7%，其中临床医疗下滑较大，与医疗反腐和招投标放缓有关，皮肤医美公立医院市场亦受到反腐及招投标放缓影响，民营医院不受影响，未来看点主要来自新拓客和产品升级。从盈利能力来看，24年净利润增速高于收入增速，毛利率显著提升至67.2%（+1.4pp），原因为1）产品结构优化，试剂产出占比提高，试剂毛利较高；2）糖化和特定蛋白试剂的毛利率通过自产效率提升，也均有所提升。
    IVD加注高通量仪器推出流水线，医美业务持续高增。1）IVD系列产品基于电化学发光免疫分析检测平台，公司推出全自动电化学发光免疫分析系统LifoLas8000和全实验室自动化流水线LifoLas9000，同时突破性采用小分子夹心法技术开展电化学发光免疫诊断试剂项目研发。同时在糖化方面的布局，公司完成了H9、H100、H100Plus三款机型性能的全面升级，更好地助力糖尿病的快速、准确诊断和监测；2）治疗与康复产品线围绕临床医疗、皮肤医美两大产品线，在临床医疗产品线，公司基于全院智慧化VTE防治系统、创面修复与治疗、呼吸重症、围手术期、疼痛康复与治疗等平台，根据市场需求和技术发展对现有产品进行迭代升级，在皮肤医美产品线方面，超声炮三类证正在取证中；3）此外，消费者健康业务是公司孵化的全新业务，服务于家庭医疗、生活美容、慢病康复等需求。公司在小红书、抖音等主流新媒体平台和天猫、京东电商平台推广产品和品牌。
    有序推进研发生产基地建设，完善产业规划布局。公司陆续在深圳龙华区、东莞松山湖、重庆高新技术产业开发区、南京雨花台软件谷以及湖南浏阳高新区布局建设研发和制造基地，以支撑公司未来创新研发和规模化制造的场地需求。
    盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为4.1、4.7、5.5亿元，对应PE为14、13、11倍。
    风险提示：行业竞争加剧、销售推广不及预期、研发不及预期等风险。

“两机”业务订单饱满，低空经济抢占先机

应流股份(603308)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年度报告。报告期间，公司实现营业收入25.13亿元，同比+4.21%，归母净利润2.86亿元，同比-5.57%。其中24Q4营业收入6.0亿元，同比-0.31%，归母净利润0.6亿元，同比-0.14%。
    产品结构调整显成效，两机业务实现跨越发展。近年来公司主营业务收入中高温合金产品、高端精密铸件、新型材料和成品装备等占比不断提升，产品结构调整取得显著成效。全年整体毛利率34.24%，同比-1.93pct，单季度看24Q4毛利率35.35%，同比+1.37pct。研发费用率12.13%保持高位，持续投入支撑技术壁垒。公司"两机"核心零部件业务进入高速增长期，全年在手“两机”订单突破12亿元，燃气轮机领域，成功攻克E、F、G/H等级多款型号燃气轮机的技术难题，全年燃气轮机产品接单增幅达102.8%；航空发动机板块取得重大突破，成功开发长江1000/2000发动机80余种关键部件，其中长江1000四号轴承座完成适航取证，深度参与国际LEAP发动机供应链，多款机匣产品全球市场占有率领先。公司两机业务已构建高护城河，看好全球能源转型背景下AIDC建设需求爆发及军民两用带动下，两机业务的增长潜力。
    核能业务全方位布局，受益行业景气度提升。公司在核能领域持续创新突破，完成10台"华龙一号"核一级主泵泵壳交付。报告期内，研制出全球首台反应堆压力容器模块化金属保温层，核辐射防护服装及医用电离辐射防护产品研制成功，打破国外垄断；承接合肥能源研究院TF磁体测试杜瓦项目，通过了整体真空度测试，国家重点项目订单完成全部产品交付，将积极参与新一轮招标。我国核电“热堆-快堆-聚变堆”三步走路线明确，2019-24年，我国核准核电机组数量分别为4/4/5/10/10/11台，呈现出积极安全有序发展势头，相关核电设备、核能材料需求有望逐步进入释放期，公司核能核电业务有望充分受益。
    低空经济布局成效显著。公司紧抓低空经济发展机遇，成功完成YLWZ-300涡轴发动机整机验证并实现首批产品交付，为eVTOL飞行器、大型无人机等新兴航空器提供先进的涡轮混合动力解决方案；同时通过旗下六安金安A1类通用机场的正式运营，构建起集“整机制造-运营维护-试飞验证”于一体的综合服务平台；在无人航空器领域，公司研发的600公斤和1100公斤级无人直升机已顺利完成高原、海洋等复杂环境测试及首飞验证，为拓展特种应用场景奠定坚实基础。公司是低空经济中稀缺的从飞机发动机到整机制造再到机场运营的标的，航空产业链条完整，布局多年，有望成长为安徽低空经济生态主导型企业。
    投资建议：近年来两机、核电等下游迎景气，新产品进入放量周期，随着产能利用率的提升，看好公司盈利弹性的逐步显现；低空领域公司布局多年，在政策密集推动下，全产业链条及区域优势彰显，有望复制两机业务成长路径，成为新增长极。预计公司2025-27年归母净利润分别为4.14、5.45和6.78亿元，对应EPS为0.61、0.80和1.00元，PE为30、23、18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1、新业务进展不及预期；2、原材料价格大幅波动；3、海外业务拓展不及预期与汇率变动风险。

Q1业绩超预期，提质增效释放经营潜力

中国西电(601179)
    业绩简评
    4月14日，公司披露2024年报及2025年一季报，2024年实现营收222.8亿元，同比+5.1%，实现归母净利10.5亿元，同比+17.5%，实现毛利率20.7%，同比+2.9pct。25Q1实现营收52.6亿元，同比+10.9%，实现归母净利2.9亿元，同比+42.1%，实现毛利率21.0%，同比+3.2pct，25Q1业绩超预期。
    经营分析
    一次设备龙头地位稳固，多元市场持续突破。1）网内：2024年公司在国网输变电/特高压项目招标份额分别为9.3%/20.4%，稳居行业第一；配网市场显著提升，24年累计中标2.6亿元，同比+76.7%；南网市场份额不断提升，成功中标南网抽水蓄能电站项目设备；蒙网市场组合电器、隔离开关产品市场占有率领先；2）网外：电源、工业市场中标量稳步提升，核电市场斩获国内首台百万核电机组主变项目，海上风电市场连续中标多个海上升压站；3）海外：新签合同额稳步提升，国际业务范围扩大至土耳其、意大利、瑞典等国家，设备类出口占比提升至50%以上。
    主网景气驱动变压器、开关、电容器等稳健增长，工程贸易相对承压。2024年：1）变压器：实现营收92.2亿元，同比+17.8%，毛利率14.4%，同比+5.9pct，主要系高压产品占比提升带来的结构优化；2）开关：实现营收85.0亿元，同比+11.0%，毛利率26.5%，同比+1.3pct，主要系精益管理和智能制造水平提升；3）电容器、避雷器：实现营收9.8亿元，同比+22.6%，毛利率23.2%，同比+1.5pct；4）电力电子、工程贸易：实现营收24.6亿元，同比-32.9%，毛利率15.0%，同比-0.8pct。5）研发及检测及二次设备：实现营收6.6亿元，同比+2.5%，毛利率51.7%，同比+2.8pct。
    提质增效持续释放经营潜力，盈利能力持续提升、现金流改善。公司改革深化提升行动稳步推进，推进常规产品节拍化连续流生产提高生产效率，24年实现毛利率20.7%，同比+2.9pct，25Q1进一步提升至21.0%；实现财务核算标准化、流程化和自动化，加大回款力度，24年实现经营活动现金流净额35.0亿元，同比+176.6%。
    盈利预测、估值与评级
    公司作为一次设备龙头，在国网总部集招份额领先，海外市场产渠道布局领先，充分受益于国内主网加速扩容、海外电网投资提速，预计25-27年公司实现归母净利润15.8/20.2/24.9亿元，同比+50%/+28%/+23%，当前股价对应PE分别为21/16/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    电网投资/特高压建设/海外拓展不及预期、行业竞争加剧风险。

公司点评：Q1大幅减亏尽显经营韧性，国际布局持续强化拓展盈利空间

钧达股份(002865)
    2025年4月14日，公司发布2025年一季报。2025年一季度公司实现营业收入18.75亿元，同比-49.52%，环比+7.14%，实现归母净利润-1.06亿元，环比大幅减亏，业绩改善趋势符合预期。
    经营分析
    国内电池片盈利改善趋势显著，头部产能升级有望加速出清进程：受分布式抢装需求拉动，一季度自2月中旬起光伏产业链中下游环节价格明显修复，根据Infolink统计，硅片/电池/组件环节涨幅中枢分别为7%/13%/7%，截至Q1末测算光伏电池行业平均毛利微亏，考虑到头部企业较行业具备3分/W左右的非硅成本优势，以及TOPCon产品各型号的出货比例，预计3月底公司电池片业务国内市场盈利已修复至盈亏平衡线以上；一季度，公司实现毛利率约6%，环比+3PCT，实现净利率约-6%，环比+4PCT，随着头部企业盈利率先改善，推动现有储备的电池提效和降本工艺导入，TOPCon存量产能竞争力将进一步分化，龙头企业技术、成本优势放大，电池环节供需关系有望持续向好。
    抓紧海外本土产业链建设机遇，着力打造全球电池片供应能力：2025年一季度，公司不断完善全球销售服务网络，提升全球客户服务能力，通过亚洲、欧洲、拉丁美洲、澳洲等新兴市场客户的持续开拓及认证，成为海外多个国家、地区光伏电池的主要供应商，海外销售业务占比达58%，同比+46PCT，环比+9PCT，连续5个季度持续提升，助力公司整体盈利改善；除贸易手段拓展海外市场以外，公司拟通过港股上市构建国际化资本运作平台，以产能出海形式融入海外市场本土产业链，阿曼5GW高效电池产能计划于2025年底建成投产，辐射海外高盈利市场，在美对等关税影响下，低税率输美产能的稀缺性增强，现阶段阿曼地区出口美国税率仅为24%，投产后有望进一步凸显公司全球化竞争优势、强化整体盈利弹性。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司海外产能建设进度，预计公司2025-2027年盈利分别为9.25/14.58/19.67亿元，对应EPS为4.04、6.36、8.59元，当前股价对应PE分别为10/6/5倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    产业链价格波动风险；技术推进不及预期；行业竞争加剧；海外贸易风险。

逆势保持营收及毛利率基本平稳，工/行业+出海有增量

青鸟消防(002960)
    2025年4月14日，公司发布24年报。24全年实现营业收入49.23亿元，同比持平微降1%；24Q4实现营业收入14.02亿元，Q1-4同比增速分别为+10.3%/-5.2%/-9.8%/+5.7%。24全年实现归母净利3.53亿元，yoy-46.42%；24Q4实现归母净利0.18亿元，yoy-88.45%。利润端承压主要系1）公司股权激励费用较同期增加3,145万元；2）汇兑损益导致财务费用较同期增加4,404万元；3）管理费用中人力资源成本较同期增加2,181万元；4）商誉减值损失较同期增加8,803万元。24全年综合毛利率为36.56%，yoy-1.68pct；24全年归母净利率为7.17%，yoy-6.08pct。控费效果显著，费用率持平微增。24全年销售费率13.55%，yoy+0.59pct；管理费率6.67%，yoy+1.64pct；研发费率5.35%，yoy+0.32pct。
    工业消防高增速高毛利，牵引增长打造第二曲线。1）火灾自动报警及联动控制系统实现收入21.56亿元，yoy-6.76%，占比43.80%，毛利率44.57%，yoy+1.88pct。2）应急照明与智能疏散系统实现收入10.79亿元，yoy-2.94%，占比21.92%，毛利率22.48%，yoy-3.83pct。3）“五小系统”实现收入5.30亿元，yoy-6.88%，占比10.77%，毛利率42.87%，yoy-2.17pct。4）工业消防产品实现收入2.77亿元，yoy+13.04%，占比5.64%，毛利率49.24%，yoy+0.58pct。5）灭火业务板块实现收入5.44亿元，yoy+19.83%，占比11.06%，毛利率21.34%，yoy-6.23pct。
    基本盘业务韧性足，工/行业+出海增量大。1）龙头韧性强：24全年地产竣工面积yoy-27.7%；国标更新引发短期去库压力，存货yoy-10.7%。公司逆势实现营收持平微负、基本盘降规模不降毛利率。2）工/行业增量：24年数据中心消防场景发货超1.03亿元，同比增长118%。3）出海：24年收购FB集团，正式进入欧美主流家用消防市场。坚持“本土化”经营与生产，预计短期关税政策波动不会对公司产生影响。
    盈利预测、估值和评级
    预计公司25~27年营业收入分别为51.4/56.4/62.2亿元，同比+4.4%/+9.7%/+10.3%；归母净利润分别为5.5/6.5/7.4亿元，同比+55.4%/+19.0%/+12.6%，对应15X/13X/11X PE，维持“买入”评级。
    风险提示
    国内民商用消防行业出清不及预期；住宅更新节奏不及预期；工业消防大客户突破不及预期；大股东股权质押的风险。

业绩同比高增，项目建设有序推进

新和成(002001)
    新和成发布2024年年报：公司2024年全年实现营业收入216.10亿元，YoY+42.95%，归母净利润58.69亿元，YoY+117.01%。
    营养品板块主要产品量价齐升，香精香料和新材料产品稳步增长，带动业绩同比高增长。从收入端看，2024年，公司蛋氨酸等项目新产能释放，同时营养品板块主要产品维生素、蛋氨酸市场价格修复，带动营养品板块营收同比增长52.58%至150.55亿元；香精香料板块营收同比增长19.62%至39.16亿元；新材料板块营收同比增长39.51%至16.76亿元。从利润端看，2024年公司综合毛利率同比提升8.8个百分点至41.78%，带动公司净利润大幅增长。
    新产品、新项目的开发建设有序推进，公司产品体系进一步丰富。公司坚持一体化、系列化、协同化的发展战略，以“化工+”和“生物+”两为大核心平台，专注于营养品、香精香料、高分子新材料和原料药业务，不断发展各类功能性化学品。公司原有项目精细化运营，新项目、新产品的开发建设有序进行：①营养品板块：蛋氨酸项目产能得到释放，已实现30万吨/年产能达产，市场竞争力增强；公司与中国石油化工股份有限公司合资建设18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目基本建设完成；4,000吨/年胱氨酸稳定生产运行，草铵膦项目中试顺利。②香精香料板块：系列醛项目、SA项目、香料产业园一期项目稳步推进。③新材料板块：PPS新领域应用开发顺利；天津尼龙新材料项目顺利推进大生产审批；HA项目产品已正常生产、销售。③原料药板块：氟烷、植物醇整合项目有序进展，未来将根据市场需求升级产品结构。我们预计这些在建项目的陆续建设及投放，有助于进一步丰富公司的产品体系，实现产业链的延伸，推动公司可持续高质量发展。
    公司盈利预测及投资评级：新和成是国内优质的精细化工合成龙头，产业链一体化和产品系列化推动公司逐渐成长为精细化工龙头。公司从医药中间体起家，成功将业务拓展到维生素、香精香料、新材料、蛋氨酸等领域。未来公司新项目的逐步建设有望进一步丰富公司产品体系。基于公司2024年年报，我们相应调整公司2025~2027年盈利预测。我们预测公司2025~2027年净利润分别为61.97、70.06和77.96亿元，对应EPS分别为2.02、2.28和2.54元，当前股价对应P/E值分别为10、9和8倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：原料及产品价格大幅波动；技术路线竞争加剧；新建产能投放进度不及预期；下游需求不及预期。

多产品线全面开花，AI端侧产品陆续落地

晶晨股份(688099)
    事件描述
    公司公布2024年年报。2024年公司实现营收59.26亿元，同比+10.34%；归母净利润8.22亿元，同比+65.03%；扣非后归母净利润7.46亿元，同比+93.97%。
    事件点评
    积极开拓市场，多产品线全面开花。公司2024年收入59.26亿元，同比增长10.34%，全年芯片销量超1.4亿颗，其中W系列接近1400万颗，产品上市以来累计销量接近3000万颗。S系列芯片在国内运营商招标中均取得最大份额，竞争优势明显；T系列销量同比超30%，持续开拓全球市场；A系列导入国内外核心终端厂商，扩大AI端侧应用领域。
    重视研发持续创新，AI端侧产品陆续落地。公司2024年研发投入13.53亿元，多产品线保持行业领先地位，6nm芯片S905X5系列端侧算力能力强大，可实现本地同声翻译、同声字幕等功能，产品上市短时间内取得国际Top运营商订单，预计2025年其出货量超千万颗；8K芯片S928X在国内外运营商招标均获份额；WiFi62*2芯片取得运营商市场突破；A311D2全年销量超100万颗，成功进入北美、欧洲市场，持续在新场景新应用取得市场份额。
    投资建议
    预计公司2025-2027年净利润11.40/14.83/19.16亿元，同比增长38.8%/30.0%/29.2%，对应PE为25.3/19.5/15.1倍，维持公司“买入-A”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；市场竞争风险；贸易摩擦进一步加剧风险；汇兑风险。

豪悦护理：主业代工稳健，自主品牌&出海表现靓丽，洁婷增长提速

豪悦护理(605009)
    事件：公司发布2024年度报告。2024年公司实现收入29.29亿元（同比+6.3%），归母净利润3.88亿元（同比-11.7%），扣非归母净利润3.76亿元（同比-11.1%）；其中24Q4实现收入8.88亿元（同比+30.2%），归母净利润0.93亿元（同比-27.6%），扣非归母净利润0.88亿元（同比-33.6%）。24Q4收入增长靓丽，利润受信用减值、利息收入减少及销售费用增加影响同比有所下滑。
    代工主业表现稳健，自主品牌&海外市场增长靓丽。24年公司婴儿卫生用品业务收入20.60亿元（同比+4.3%）、毛利率23.9%（同比+0.8pct），其中24H2收入11.62亿元（同比+18.7%）、毛利率22.9%（同比-0.8pct）；成人用品业务收入5.52亿元（同比-0.6%）、毛利率28.9%（同比+1.3pct），其中24H2收入2.88亿元（同比-1.3%）、毛利率30.5%（同比+1.9pct）。
    代工业务：24H2公司纸尿裤代工业务增长提速，主要系大促期间公司绑定的头部客户增长靓丽，根据久谦，24Q4Babycare/帮宝适GMV分别为18.67亿元/10.44亿元（同比+18.7%/+17.0%），25Q1分别为14.60亿元/9.35亿元（同比+16.8%/+33.8%），带动公司主业订单稳健增长；同时伴随原材料价格企稳、下游需求由纸尿裤向拉拉裤发生结构性变化，ASP有望稳步提升。
    自主品牌：答菲24Q4/25Q1GMV分别为0.54亿元/0.60亿元（同比+32.9%/+50.7%）；Sunnybaby先发布局海外市场，通过泰国本土经销商辐射商超连锁，逐步拓展缅甸、老挝等周边市场，顺利抢占海外市场发展先机。
    出海：2024年公司海外市场收入4.51亿元（同比+46.7%）、毛利率36.7%（同比+5.3pct），其中24H2收入2.63亿元（同比+67.2%）、毛利率41.5%（同比+4.8pct），海外市场增长提速、毛利率稳步改善。
    收购丝宝切入卫生巾赛道，品牌焕新打法升级。24年10月公司发布收购丝宝意向协议公告，25年1月顺利完成股权交割。洁婷线下渠道布局深入，河南、湖北、河北、山东等省份为其优势市场；根据久谦，25Q1洁婷电商GMV0.71亿元（同比+43.7%），保持较好增长势头，3月在卫生巾行业舆情之下逆势同比+62.4%。我们认为，伴随公司完成对其整合、逐步形成赋能，洁婷品牌有望焕新成长。
    盈利能力同比下滑，营运能力优化。24Q4公司毛利率27.0%（同比-2.1pct），归母净利率10.5%（同比-8.4pct），利润承压主要系公司24年计提信用减值损失0.18亿元、资产减值损失0.09亿元、此外利息收入同比减少、销售费用率有所抬升，销售/管理/研发费用率分别为8.3%/1.4%/3.7%（同比+1.2pct/+0.8pct/-0.7pct）。截至24Q4末，存货/应收账款/应付账款周转天数分别为51/13/72天（同比-1/-8/+3天），经营性现金流量净额为3.34亿元（同比+0.1亿元），营运能力优化。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.7/5.5/6.7亿元，对应PE分别为18X/15X/12X。
    风险提示：下游需求不及预期风险，洁婷表现不及预期风险

水务主业贡献增量业绩，自由现金流持续向好

洪城环境(600461)
    事件：2025年4月14日晚，洪城环境发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入82.27亿元，同比增长2.22%；实现归母净利润11.9亿元，同比增加9.89%；实现扣非后归母净利润11.58亿元，同比增长12.72%；经营活动现金流量净额19.74亿元，同比增加14.19%；基本每股收益0.97元/股，同比减少2.02%。
    2024Q4公司实现营业收入25.84亿元，同比增加10.64%，环比增加52.22%；实现归母净利润2.68亿元，同比增加37.51%，环比减少15.48%；实现扣非后归母净利润2.52亿元，同比增长14.51%，环比减少16.42%。
    点评：
    水务主业支撑业绩发展。公司业务分板块看：（1）自来水业务，板块实现营业收入9.91亿元，同比增长2.66%；毛利率为51%，同比增加6.77pct，毛利率上升主要来自于成本下降。公司售水量为4.16亿吨，同比增长5%。（2）污水业务：板块实现营业收入25亿元，同比增加4.24%，实现毛利10.57亿元，同比增长6%，毛利率为42.3%，同比增长0.77pct。2024年公司实现污水处理量12.53万吨，同比增长7.9%。（3）燃气业务：燃气销售板块实现营业收入19.88亿元，同比下降0.78%；毛利率为9.72%，同比下降0.13pct；售气量54472万立方米，同比增长3.83%。（4）固废业务：板块实现营业收入7.78亿元，同比增长1.44%，毛利率为41%。（5）污水环境工程：板块实现营业收入10.39亿元，同比增长39.6%，实现毛利1.15亿元，毛利率为11%。（6）燃气工程安装：板块实现营业收入2.98亿元，同比下降10.36%，毛利率为57.28%，与2023年基本持平。
    降本增效成果显著，盈利能力稳中有升。2024年公司管理费用3.53亿元，同比下降3%；财务费用2.08亿元，同比下降21%。期间费用率为11.29%，同比下降1.44pct，销售毛利率31.75%、同比增加1.02pct；销售净利率16.26%，同比增加0.86pct。2024年公司应收账款25.34亿元，同比增长42.13%；应收账款周转天数为94.44天，同比增长23天。
    稳健经营属性突出，自由现金流进一步扩充。2024年公司经营活动现金流净额为19.74亿元，同比增长14.19%；投资活动现金流净额为18.9亿元，同比下降3.79%，伴随公司主业在建工程的陆续投运，公司自由现金流有望进一步向好，分红能力持续提高。2024年公司拟现金分红5.96亿元，分红比例为50.07%，按4月14日的股价计算，股息率为4.66%。
    直饮水+厂网一体化有望为公司注入新发展动能。2024年公司积极做好直饮水推广，2025年目标开拓潜在用户，争取实现直饮销售业务向优发展。2024年公司继续“厂网一体化”的运营模式，新签订乐平市厂网一体化工程，并完成若干项目的建设、验收，总计投入规模40亿元，2025年还将跟踪优化污水系统综合环境整治工程，拓展污水管网工程和运维服务。
    盈利预测及评级：洪城环境具备稳定盈利+高分红属性。公司水务毛利率较高，盈利能力较好，且具有较强稳定性。同时公司承诺2024-2026年分红比例不低于归母净利润50%。综合考虑到公司现有资产及未来业绩释放，我们预测公司2025-2027年营业收入分别为85.52/88.58/92.74亿元，归母净利润12.32/12.87/13.11亿元，按4月14日收盘价计算，对应PE为10.25x/9.82x/9.64x。我们看好公司稳健运营属性及分红能力，维持公司“买入”评级。
    风险因素：水价上调不及预期风险；项目进展不及预期；市场拓展风险。

海工出口表现亮眼，客户与产品持续突破

大金重工(002487)
    核心观点
    全年业绩稳步增长，盈利能力持续提升。2024年公司实现营收37.80亿元，同比-12.61%；归母净利润4.74亿元，同比+11.46%。2024年公司销售毛利率为29.83%，同比+6.39pct.；销售净利率为12.54%，同比+2.71pct。公司海外海工业务快速发展，盈利能力持续提升。
    四季度业绩表现亮眼，盈利能力再创新高。第四季度公司实现营收14.73亿元，同比+48.55%，环比+55.07%；归母净利润1.92亿元，同比+1017.55%，环比+77.44%。四季度公司毛利率33.96%，同比+13.07pct，环比+8.74pct，净利率13.02%，同比+11.29pct，环比+1.64pct。
    全年海风出口发运近11万吨，首次实现DAP交付。2024年公司海外收入达17.33亿元，占风电装备板块收入近50%。公司2024年实现向英国、法国、丹麦、德国等地多个海上风电项目交付单桩、海塔、过渡段等海工产品，出口发运量近11万吨。年内首个由公司负责运输的项目丹麦Thor单桩产品顺利完成DAP（目的地交货）交付。
    技术实力再获认可，首批TP-less产品完成交付。丹麦Thor项目是公司建造的首批无过渡段（TP-less）单桩产品，对公司工艺管控水平和建造综合能力提出了较高要求。公司在手订单中的Nordseecluster项目也将采用TP-less技术路线，总需求量达17万吨，其中A阶段将在2025年交付完毕。高附加值产品交付有望带动盈利能力持续上行。
    欧洲海风需求复苏，招标有望进入高峰期。根据公司，2024年欧洲市场拍卖海上风电项目合计约20GW，创下近年来单年最高拍卖量。根据4Coffshore，预计25-27年欧洲海风项目拍卖量将保持增长态势，分别达到34.7/23.2/30.2GW。目前，公司已成功通过绝大多数欧洲头部业主的合格供应商体系认证，有望充分受益于欧洲海风需求复苏。
    风险提示：欧洲海风开工节奏不及预期；原材料大幅涨价；行业竞争加剧。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。

2024年年报业绩点评：业绩低于预期，高水平投入引领长期发展

开立医疗(300633)
    事件：公司发布2024年年度报告，2024年实现营业收入20.14亿元（-5.02%），归母净利润1.42亿元（-68.67%），扣非净利润1.10亿元（-75.07%），经营性现金流3.07亿元（-37.35%）。2024Q4实现营业收入6.16亿元（-5.63%），归母净利润0.33亿元（-75.03%），扣非净利润0.24亿元（-80.00%）。
    收入及利润阶段性承压，战略投入巩固核心优势。2024年公司收入及利润均同比下降，主要是国内终端招采活动减少（超声/内镜等全年招标总额明显下降）、行业竞争加剧，以及公司持续保持高强度的战略投入所致。2024年公司毛利率降低5.66pct至68.12%，主要是医疗设备集采项目增多导致的价格压力传导。分产品来看，2024年公司超声产品实现收入11.83亿元（-3.26%），占比58.75%（+1.07pct），毛利率为61.81%（-2.00pct）；内窥镜及镜下治疗器具实现收入7.95亿元（-6.44%），占比39.50%（-0.60pct），毛利率为66.59%（-6.56pct）。费用方面，2024年公司销售/管理/研发费用率分别为28.45%/6.81%/23.48%，同比+5.42pct/+0.76pct/+5.36pct，体现公司对坚持投入以提升核心能力的高度重视。公司积极巩固区域化服务能力、渠道网络优势、临床协同创新等核心营销优势，保持较高水平的研发能力，持续夯实长期发展的核心竞争力，基于2025年起较大规模的医疗设备更新商机或将陆续落地，公司作为国产超声和内镜头部企业，业绩有望企稳回升。
    持续深化海外业务布局，新品放量或将贡献业绩增量。2024年公司国际业务收入9.70亿元（+3.27%），毛利率57.34%（+2.26pct），公司基于本地化建设、产品创新力和渠道市场三大维度的深度融合与协同发展，持续构建海外营销中心的核心竞争力。得益于持续加大研发投入力度，公司在高端设备领域不断取得突破性进展：2024年公司推出高端全身机器S80及高端妇产机P30、取得首张产科人工智能注册证；全球首发全新系列高端兽用便携ProPet X11和ProPet E11系列；HD-580系列高端内镜大幅提升图像质量和临床细节表现，并已步入持续放量阶段；4K 超高清多模态摄像系统、一体化软硬镜摄像系统、各科电子软镜和智荟手术室顺利实现量产和销售装机；首套血管内超声成像（IVUS）产品顺利上市。随着高端产品的陆续上市，公司国内及海外高端客群有望加速突破，进而促进公司收入规模及盈利能力的显著提振。
    投资建议：开立医疗是国产超声和内镜头部企业，中高端产品矩阵持续丰富，海外业务拓展稳步推进。考虑到外部经营环境修复节奏仍有一定不确定性，我们调整并预测公司2025-2027年归母净利润预测至3.89/4.69/5.59亿元，同比增长173.40%、20.47%、19.17%，EPS分别为0.90、1.08、1.29元，当前股价对应2025-2027年PE为34/28/24倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：新品研发与上市进展不及预期的风险、海外终端招采活力恢复不及预期的风险、贸易环境不确定的风险、行业竞争加剧的风险、产品降价幅度超预期的风险。

2024年年报业绩点评：新能源品牌单车亏损大幅收窄，三大战略加速转型

长安汽车(000625)
    事件：公司发布2024年年度报告，全年公司实现营业收入1597.33亿元，同比+5.6%，实现归母净利润73.21亿元，同比-35.4%，实现扣非归母净利润25.87亿元，同比-31.6%，EPS为0.74元。2024年Q4，公司实现营业收入487.73亿元，同比+13.2%，环比+42.5%，实现归母净利润37.42亿元，同比+158.9%，环比+400.1%，实现扣非归母净利润9.07亿元，同比+435.2%，环比+77.0%。
    出口规模效应推动海外市场盈利能力提升，新能源品牌深蓝与阿维塔单车亏损大幅收窄：2024年公司自主品牌销量同比增长5.6%至159.73万辆，销量结构明显改善，新能源销量同比增长55.0%至73.46万辆，占比同比提升10.4pct至33.0%，2024年以来新能源销量占比逐季提升，Q4提升至44.7%，出口销量同比增长126.8%至53.62万辆，占比同比提升12.8pct至24.1%，其中Q4上升至38.7%。2025年Q1，公司销量结构改善趋势延续，自主品牌销量同比增长3.8%至61.10万辆，其中新能源销量同比增长50.7%至19.42万辆，占比同比提升9.9pct至31.8%，出口销量同比增长46.5%至15.96万辆，占比同比提升7.6pct至26.1%。单车均价方面，2024年公司自主品牌单车均价同比微降0.05%至7.21万元，其中海外单车均价同比降低30.4%至6.05万元，主要受到海外向更广大市场拓展影响，国内单车均价同比提升7.2%至7.53万元，主要得益于新能源销量占比提升推动品牌形象提升。盈利能力方面，2024年公司单车扣非归母净利润同比降低35.5%至0.12万元，主要受到国内市场竞争加剧的影响，出口市场盈利能力得益于规模效应明显提升，2024年公司海外市场毛利率同比提升1.9pct至26.2%，国内市场毛利率同比降低4.1pct至12.1%，公司在国内采取了更激进的价格策略应对市场竞争，影响了盈利水平，但公司新能源品牌通过规模效应与积极的降本措施实现单车亏损的大幅缩窄。2024年公司深蓝品牌净利润为-15.72亿元，亏损同比缩窄47.6%，销量同比提升74.7%至22.51万辆，单车亏损大幅缩窄70.0%至0.7万元；阿维塔品牌净利润为-40.18亿元，亏损同比扩大8.8%，但销量同比增长217.4%至6.43万辆，单车亏损同比大幅缩窄65.7%至6.25万元。
    期间费用率整体较为稳定，销售费用率受市场竞争影响有所上涨：2024年公司研发费用同比增长8.8%至65.05亿元，研发费用率同比+0.1pct至4.1%，研发费用保持稳定增长。2024年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为4.7%/2.8%/-0.6%，同比分别+0.8pct/持平/持平，销售费用主要受到市场竞争影响，终端折扣力度加大带来相关费用增长，其他期间费用较为稳定。
    香格里拉+北斗天枢+海纳百川三大战略推动加速转型，公司综合竞争力进入加速提升期：2025年公司香格里拉（新能源）、北斗天枢（智能化）、海纳百川（全球化）三大计划有望推动公司转型的持续加速，新能源方面，公司2025年将推出包含阿维塔06、深蓝S09、启源Q07在内的十余款新能源新品，产品矩阵加速完善，阿维塔06上市26小时订单破2万，爆款潜力十足，新能源产品供给的逐渐丰富有望进一步提升公司新能源销量增长潜力；智能化方面，公司于2025年2月9日发布北斗天枢2.0计划，将于10万元级别车型搭载激光雷达，推动智驾平权加速，预计于2025年实现端到端大模型量产落地，2026年实现全场景L3自动驾驶。公司还基于SDA平台和天枢大模型打造了天枢智驾、天域座舱、天衡底盘，推动产品智能化水平的全面提升；全球化方面，公司2025年计划新建6个海外KD工厂，5月份泰国工厂计划投产，预计到2025年底建成46万辆的海外产能，并将在2025年在海外发布多款新车，全球化进程稳步推进。公司三大战略有望带来公司综合竞争力的全面提升，加速公司在新能源、智能化、全球化的转型，改善公司产品结构，推动公司业务规模与盈利能力的提升。
    投资建议：预计2025年-2027年公司将分别实现营业收入1825.34亿元、2092.93亿元、2283.65亿元，实现归母净利润77.33亿元、102.55亿元、115.98亿元，摊薄EPS分别为0.78元、1.03元、1.17元，对应PE分别为15.78倍、11.90倍、10.52倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品销量不及预期的风险；智能化技术研发不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

24业绩略低预期，控股股东增持显信心

川投能源(600674)
    投资要点：
    事件：1）公司发布2024年度报告，2024年全年实现营收16.09亿元，同比增长8.54%；归母净利润45.08亿元，同比增长2.45%。公司单四季度实现营收5.22亿元，同比增长13.09%；归母净利润0.86亿元，同比下滑84.64%，业绩低于市场预期。2）公司发布2025年一季报，一季度实现营收3.64亿元，同比增长41.17%；归母净利润14.79亿元，同比增长16.16%，基本符合市场预期。3）公司发布2024年利润分配方案，拟每股派息0.40元（含税），现金分红占归母净利润的43.26%。4）公司发布控股股东增持计划，控股股东四川能源发展集团拟在12个月内增持公司股份，增持金额5-10亿元，不设增持价格区间。
    2024年雅砻江水电业绩下滑，主业有所好转。公司2024年利润总额47.02亿，同比增加1.37亿；其中投资收益46.43亿，同比减少1.7亿；主业利润0.59亿元，同比增加3.07亿。投资收益下滑主要系雅砻江水电业绩下滑，2024年雅砻江水电（持股48%）贡献投资收益39.66亿，同比减少1.88亿；国能大渡河（持股20%）贡献投资收益3.86亿元，同比增加0.81亿元。主业增长主要系四川水电量价齐增，公司控股水电2024年上网电量54.12亿千瓦时，同比增长10.15%，上网电价204.73元/兆瓦时，同比增加7.88元/兆瓦时，电量增长主要系来水改善，电价增长或与电量结构以及四川紧张的供需格局有关。
    2025年四川用电格局仍然紧张，一季度控股水电电价上涨超7分。公司一季度利润总额15.33亿元，同比增加2.36亿元；其中投资收益14.76亿元，同比增加1.48亿元，预计投资收益增长主要受益于雅砻江水电2024年底蓄水带来的电量增长；主业利润0.57亿元，同比增加0.88亿元。值得注意的是，公司控股水电机组一季度平均上网电价0.349元/千瓦时（不含税），较去年同期增加0.066元/千瓦时（不含税），对应含税电价增加7.46分，电价上涨或主要系2025年四川省内中长期批发侧电价签订取消“全年一口价”。展望2025年，预计四川省用电格局仍然紧张，雅砻江水电送江苏电价下滑对于业绩影响有限。
    控股股东拟增持5-10亿元，认可公司长期价值。4月8日，公司控股股东四川能源发展集团发布增持计划，基于对公司长期价值的高度认可和未来持续稳定发展的坚定信心，四川能源发展集团、川投集团拟通过集中竞价方式增持公司股份，期限为12个月，并承诺在增持期间不减持公司股份。目前增持主体及其一致行动人持有公司股份50.07%（注：目前川投集团持有川投能源的股份暂未完全过户给四川能源发展集团）。4月10日，川投集团获得9亿元银行股票增持专项贷款，用于增持公司股份。根据中国人民银行发布，预计专项贷款利率在1.75%-2.25%，低于公司当前股价对应的2024年股息率（0.4/16.83*100%=2.38%）。
    盈利预测与评级：考虑到今年汛期降雨仍存在不确定性，我们保守假设今年来水与去年相当，预计公司2025-2027年的归母净利润为50.08、53.04、54.65亿元，当前股价对应的PE分别为16、15、15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：电价不及预期，来水不及预期，一次性损益超预期。

2024年年报点评：全年业绩平稳，四季度利润增长98%

航材股份(688563)
    事件
    公司3月31日公告，公司2024年实现营业收入（29.32亿元，+4.62%），归母净利润（5.81亿元，+0.84%），扣非归母净利润（5.14亿元，-9.26%）；毛利率（29.64%，-1.91pcts），净利率（19.82%，-0.74pcts）。同时，从单季度来看，2024年Q4公司单季度实现营业收入（7.36亿元，+21.08%），环比增长7.19%；单季度归母净利润（1.45亿元，+97.91%），环比增长16.16%。
    投资要点
    2024年全年业绩平稳，2024Q4单季度归母净利润增长98%
    2024年公司营业收入（29.32亿元，+4.62%），公司产品结构发生变化，航空成品件、非航空成品件和加工服务收入增长，基础材料收入同比减少。归母净利润（5.81亿元，+0.84%），增长幅度放缓明显主要系本期公司产品结构变化、综合毛利率下降，同时公司持续增加研发投入，研发费用同比增长18.78%所致。扣非归母净利润（5.14亿元，-9.26%），主要为公司持有交易性金融资产对当期利润影响为0.59亿元。公司综合毛利率（29.64%，-1.91pcts），净利率（19.82%，-0.74pcts），公司产品结构变化，毛利率较高的业务收入占比降低；同时，由于财务费用及投资净收益增加，净利率降幅缩窄。
    2024年，公司期间费用率为（9.26%，+0.34pcts），其中销售费用（0.16亿元，+9.22%），同比小幅提升，公司业务规模拓展，职工薪酬和差旅费增加。管理费用（0.79亿元，-3.84%），同比保持稳定。财务费用（-0.65亿元，-29.98%），同比明显下降，主要系募集资金利息收益增加所致。研发费用（2.42亿元，+18.78%），研发投入占营业收入比重（8.26%，+0.99pcts）。
    2024年底，公司存货（12.18亿元，-2.09%），存货规模保持稳定，同时从公司预计与中国航发集团及其下属企业销售产品等关联交易为9.78亿元，与2024年实际发生金额基本持平。应收账款（16.53亿元，+68.30%），应收账款同比大幅增加主要系客户回款压力大所致。应付账款（6.52亿元，+55.68%），主要系控制支出，以票据结算减少所致。同时，2024年，公司经营活动产生的现金流量净额（0.22亿元，-91.85%），同比大幅减少。
    2024年Q4公司单季度实现营业收入（7.36亿元，+21.08%），环比增长7.19%；单季度归母净利润（1.45亿元，+97.91%），环比增长16.16%。公司单季度经营情况提升明显，归母净利润实现接近翻倍增长，四季度业绩改善明显。
    航发集团下属航空材料龙头上市企业，多领域布局优势明显
    公司是中国航发集团下属航空材料的龙头上市公司，主要从事航空航天用部件及材料研发、生产和销售，下设钛合金精密铸造事业部、橡胶与密封材料事业部、飞机座舱透明件事业部、高温合金熔铸事业部，主要应用于航空航天领域，同时广泛应用于船舶、兵器、电子、核工业、铁路、桥梁、化工、汽车、生物工程等领域。
    分产品来看，2024年公司基础材料产品实现营业收入（12.19亿元，-7.83%），同比小幅减少，主要系产品订单减少所致，毛利率（34.97%，+3.44pcts），毛利率小幅提升。航空成品件（13.51亿元，+9.09%），同比小幅增加，主要系产品订单增长所致，毛利率（27.21%，-5.26pcts），毛利率出现一定幅度下降主要系产品结构变化所致。非航空成品件、加工服务产品分别实现营业收入（1.80亿元，+44.63%），（1.59亿元，+97.25%），两类业务营收占比较小，但增速提升明显，其中加工服务产品接近翻倍增长主要系订单增加和新增粗粉加工业务所致。
    公司产品处于相关航空材料产业的龙头地位。精密铸造钛合金业务方面，公司可研制生产国内绝大部分航空发动机用的钛合金铸件，是国内少数批产国际民用航空钛合金铸件的供应商，并与全球知名航空发动机公司签署了长期采购协议。橡胶与密封件业务方面，公司是我国专业从事航空橡胶与密封材料研究与应用研究单位，是国产航空飞机、发动机用橡胶密封材料主要供应商。飞机座舱透明件业务方面，公司在航空用有机玻璃透明件和无机玻璃透明件制造及透明材料性能分析和应用研究领域拥有较大优势，并积极拓展舰船领域和民机领域先进透明件市场，牵引技术需求。高温合金母合金业务方面，公司产品覆盖国内绝大多数批产的航空发动机热端部件制造用高温合金母合金产品，具备大型高温合金铸件的设计和制造能力，并不断拓展在燃机、汽车和生物医疗市场的应用。
    致力于产品及市场多元拓展，国际市场新增21亿元长期框架合同
    公司当前产品主要包括钛合金精密铸造、橡胶与密封材料、飞机座舱透明件、高温合金等，为打造航空新材料综合性布局，公司推进先进铝合金制品多元布局，利用自有资金6000万元对核兴航材进行增资，成为其第二大股东。
    产品应用上，公司在民机、低空经济等领域进行前瞻性布局。民机领域，公司提前启动各研制任务，多款产品通过适航认证，为后续为国产民机配套打下较好基础。公司聚焦低空经济领域，与沃飞开展合作，拓展低空飞行器透明件市场。
    此外，公司加大国际市场开拓，与国外某客户签订了长期框架合同，合同期限自2025年至2030年，预计累计合同金额折合人民币约21亿元，为客户提供多种图号的航空用钛合金零件。该合同签署将进一步助力公司提升全球市场的品牌竞争力及对业绩产生积极影响。
    投资建议
    公司是中国航发集团旗下航空新材料领域龙头上市公司，公司积极致力于产品及市场多元市场拓展，推进先进铝合金制品多元布局，为打造航空新材料综合性布局。2024年公司全年经营业绩稳定，其中Q4单季度归母净利润接近翻倍增长。2025年，公司预计与中国航发集团及其下属企业销售产品等关联交易基本保持平稳，而民机、低空经济及国际业务取得积极进展，有望打开市场攻坚，成为公司第二增长曲线。
    基于以上观点，我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为33.00亿元、37.59亿元和42.84亿元，归母净利润分别为6.53亿元、7.73亿元及9.16亿元，EPS分别为1.45元、1.72元、2.03元。基于公司所处行业地位以及未来的发展前景，我们给予“买入”评级，目标价64元，目标价格对应2025-2027年PE分别为44倍、37倍、32倍。
    风险提示：军品价格下降风险；军品研发风险；下游需求不及预期；项目建设不及预期；市场拓展不及预期风险等。

2025年一季度业绩预告点评：一季度制冷剂价格继续上涨，公司业绩大幅预增

三美股份(603379)
    投资要点：
    公司发布2025年一季度业绩预告，预计公司2025年一季度实现归属于上市公司股东的净利润为36,938.69万元到42,848.89万元，同比增长139.41%到177.71%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为36,467.63万元到42,377.83万元，同比增长136.29%到174.58%。
    制冷剂产品2025Q1继续涨价，公司业绩同比大幅预增。2025年，第二代氟制冷剂（HCFCs）生产配额进一步削减，第三代氟制冷剂（HFCs）继续实行生产配额管理，一季度供需格局进一步优化，下游需求增长，市场价格持续走高，公司第一季度氟制冷剂产品平均价格实现同比大幅上涨，盈利能力稳步提升。根据百川盈孚的数据，制冷剂R134a/R125/R32/R22一季度的市场均价分别同比+44.53%/+16.28%/+97.92%/+63.01%。
    二季度空调企业制冷剂长协价格继续上涨，行业景气度不改。近日，二季度空调企业的制冷剂长协价格确定，根据氟务在线的数据，制冷剂R32承兑价格是46600元/吨，相比一季度长协价格上涨6000元/吨，上涨幅度为14.77%，R410a承兑价格是47600元/吨，相比一季度长协价格上涨6000元/吨，上涨幅度为14.42%。在二季度空调企业制冷剂长协价格落地之后，行业推涨氛围较浓。根据百川盈孚的数据，截至4月11日，R134a市场均价是4.65万元/吨，相比上月+3.33%，相比年初+9.41%，相比去年同期+45.31%；R125市场均价是4.5万元/吨，相比上月+1.12%，相比年初+7.14%，相比去年同期+2.27%；R32市场均价是4.8万元/吨，相比上月+6.67%，相比年初+11.63%，相比去年同期+65.52%；R22市场均价是3.6万元/吨，相比上月+0.70%，相比年初+9.09%，相比去年同期+56.52%。
    投资建议：公司深耕氟化工领域，已形成无水氟化氢与氟制冷剂、氟发泡剂自主配套的氟化工产业链，并成为行业内主要的供应商。预计公司2024年的基本每股收益是1.29元，当前股价对应市盈率是30倍，维持买入评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动风险；汽车、空调等下游需求波动风险；部分制冷剂品种需求弱于预期风险；贸易摩擦风险；出口量不及预期风险；行业供需格局恶化风险等。

2024业绩符合预期，盈利能力提升

锡装股份(001332)
    事件：公司发布2024年报，2024年实现收入15.34亿元，同比增长22.85%；实现归母净利润2.55亿元，同比增长54.64%；业绩在此前预告区间内，符合预期。
    公司同时发布2024年度利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税）。
    制造能力提升，2024年实现较快增长。分产品看，传统石油炼化及基础化工领域实现收入13.70亿元，同比增长113.5%，主要系公司24年有序推进项目建设、生产制造能力提升，完工交付产量和收入快速增长。核电及太阳能发电领域实现收入1.38亿元，同比下降76.3%，主要系下游多晶硅行业投资减少。根据公告，2024年公司新增销售订单15.41亿元，同比增长3.74%，截至2024年底在手订单17.19亿元。根据年报，公司“年产12000吨高效换热器生产建设项目”工程进度已达100%，高端产品制造能力得以进一步提升。
    毛利率显著提升，期间费用平稳。2024年公司销售毛利率32.19%，同比提升9.04pct，主要系（1）高通量换热器收入占比提升，并且售价有所提升；（2）外销收入占比提升，外销业务毛利率相对较高；（3）太阳能领域收入下降，该领域毛利率较低。
    实施股权激励，激发员工积极性。2024年公司发布了限制性股票激励计划，拟授予限制性股票250万股、占当时公司总股本的2.31%，目前已经完成了首次授予登记、200万股。首次授予对象共31人，设置了业绩考核要求作为解除限售条件。股权激励计划的推出，将有效提升团队凝聚力和企业核心竞争力，有助于公司激励人才、长远发展。
    盈利预测与投资建议。预计2025年-2027年公司营业收入分别为16.71亿元、18.03亿元、19.93亿元，归母净利润分别为2.71亿元、3.00亿元、3.37亿元，对应EPS分别为2.47元、2.72元、3.071元。维持“买入”评级，6个月目标价46.00元，相当于2025年18.62倍动态市盈率。风险提示。原材料价格上涨风险，汇率波动风险，业务交付节奏带来收入及盈利能力波动风险，应收账款上升风险。

期待新IP放量

广博股份(002103)
    公司发布2024年年度报告
    24Q4收入10.20亿，同比+12.5%，归母净利润0.47亿，同比-6.9%，扣非归母净利润0.48亿，同比+69.4%；
    24年收入27.78亿，同比+3.3%，归母净利润1.52亿，同比-10.1%，扣非归母净利润1.44亿，同比+10.5%。
    24年公司毛利率15.94%，同增1.22pct；归母净利率5.48%，同减0.81pct。24年公司文教办公用品销量3.25亿，同比+5.1%，单价8.32元，同比+2.0%。面对错综复杂的国内外市场环境，公司积极应对挑战，国内市场勇于创新，积极开辟文创二次元新赛道，打造公司内销市场发展新动能；外销业务积极开拓，实现客户培育与销量攀升双丰收；宁波与海外生产基地协同发展、扩产增量，为业务发展提供坚实保障。
    公司经营利润有较大幅度提升，归母净利润有所下滑，主要系上年收回部分汇元通业绩补偿款及唯品会调解款项而增加公司利润8644.92万元。此外公司董事会提请股东大会授权董事会决定向特定对象发行融资总额不超过人民币3亿元且不超过最近一年末净资产20%的A股股票相关事宜，本次发行对象为不超过35名（含35名）特定投资者。
    创意产品引领增长，办公用品表现稳健
    24年办公用品收入5.78亿，同比+11.21%，毛利率29.1%，同比+0.5pct；办公直销收入16.96亿，同比+3.11%，毛利率4.6%，同比+0.5pct；休闲生活收入2.34亿，同比-5.47%，毛利率36.8%，同比-0.2pct；创意产品收入1.87亿，同比+15.95%，毛利率43.3%，同比+8.9pct。
    公司设计创意团队通过多年的研究与实践，结合对IP内核的深入理解，通过精心企划和设计，为不同IP创造极具创意和特色的产品，其中创意文具收入增长明显且盈利能力持续提升。在当下热闹非凡的IP经济浪潮中，公司成功抢占先机，一举拿下了包括“名侦探柯南”、“初音未来”、“三丽鸥”、“天官赐福”、“魔道祖师”、“盗墓笔记”、“无期迷途”等众多热门IP授权，相关周边产品也在持续上新，通过精致的毛绒将角色栩栩如生地呈现，满足粉丝们对角色实体化的收藏渴望。未来公司将持续打造多元化IP矩阵，开发独具特色的文创产品及二次元周边产品。
    内外销双轮驱动，布局海外生产基地规避关税影响
    24年公司国内收入19.98亿元，同比+1.26%，占比71.93%；国外收入7.80亿元，同比+8.74%，占比28.07%。
    外销方面，公司设计团队持续加大产品研发的创新力度，敏锐洞察市场流行趋势，协同业务部门做好客户推进过程中的产品创新赋能，将研发成果切实转化为业务价值；品牌事业部进一步加快海外市场拓展，继续强化新客户新市场开发的力度，在继续抓好文具品类业务开拓的同时，抢抓机遇全面拓展文创产品销售渠道，积极引进海外人才加强广博品牌的本土化推广。此外，为应对贸易政策变化等挑战，公司积极谋划推进越南基地扩容部署，同时设立马来西亚生产基地，进一步增强公司在海外地区的供应链灵活性和市场竞争力。
    调整盈利预测，维持“买入”评级
    公司所拥有的品牌优势、设计研发优势、制造优势、渠道优势、IP资源优势等奠定IP业务发展基础，办公直销及外销业务维系稳健成长，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利分别为1.9/2.4/3.1亿，对应PE为23X/18X/14X。
    风险提示：新品市场反馈不及预期风险，渠道开拓不及预期风险，汇率波动风险，关税政策超预期等

联泓新科2024年报点评：持续聚焦新材料产品，打造国家级“绿色工厂”

联泓新科(003022)
    事件：联泓新科2024年实现营业收入62.1亿元，同比下降7.35%；实现归母净利润2.34亿元，同比下降47.45%。公司拟每10股派现0.6元（含税）。
    点评：
    产品价格下滑导致业绩短期承压。公司2024年实现营业收入62.1亿元，同比下降7.35%；归母净利润2.34亿元，同比下降47.45%。其中，第四季度实现营业收入15.9亿元，同比下降9.64%；归母净利润0.72亿元，同比下降40.32%。营业收入和归母净利润的下降主要受到市场需求增速放缓、产品价格下滑的影响。EVA全年均价1.1-1.2万元/吨低位震荡。公司2024年EVA销量15.56万吨，收入14.68亿元，毛利率30.12%，同比下降10.83个百分比。
    新产品、新产能陆续进入投产阶段，公司产品矩阵进一步丰富。公司在建的20万吨/年EVA产能预计2025年投产，届时EVA产能将超35万吨/年，并形成“釜式+管式”双工艺协同。同时，9万吨/年VA装置已于2024年1月投产，实现现有EVA装置原料完全自供，有望推动EVA板块盈利能力修复。2万吨/年UHMWPE装置已产出锂电隔膜料、高端纤维料等5个牌号产品，并通过下游客户验证；1万吨/年电子级高纯特气装置，产出的电子级氯化氢、电子级氯气产品质量优异，已供应台积电、上海新昇等行业领先企业；10万吨/年乳酸装置、4万吨/年PLA装置已产出合格PLA产品。此外，2025年多个新建项目将陆续投产并放量，在新能源材料领域，10万吨/年POE项目计划于2025年建成投产，届时公司将同时拥有EVA与POE两大主流光伏胶膜料产品，4000吨/年VC装置计划于2025年年中建成投产；生物可降解材料领域，5万吨/年PPC项目计划2025年建成投产；其他特种材料领域，24万吨/年PPG项目也将于2025年投产。
    投资建议：
    公司为国家级高新技术企业、国家级“绿色工厂”，业务包括新能源材料、生物可降解及生物基材料、电子材料、其他特种材料等。公司继续保持在先进高分子材料及特种精细材料细分领域的市场优势，并根据市场需求持续优化产品结构，开发新产品，推动新产品进入市场。预计公司2025-2027年EPS为0.26/0.41/0.52元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格剧烈波动；宏观经济不及预期；行业竞争加剧。

UHMWPE行业盈利修复，内生外延持续打造3+X产业布局

同益中(688722)
    事件：同益中2024年实现营业收入6.49亿元，同比增长1.41%；归母净利润1.3亿元，同比减少15.25%。公司拟每10股派现0.67元（含税）。根据公司公告，预计2025年一季度实现归母净利润4444.10万元左右，比上年同期增长153.27%左右。
    点评：
    2024Q4业绩大幅增长，2025年增长趋势延续。同益中2024年实现营业收入6.49亿元，同比增长1.41%；归母净利润1.3亿元，同比减少15.25%。其中，2024Q4公司实现营收2.22亿元，同比增长82.5%，环比增长28.0%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长130.6%，环比增长41.6%。UHMWPE纤维板块受行业竞争加剧影响，公司纤维产品单吨售价同比下滑，对业绩产生负面影响。2024年7月，公司募投项目“年产4060吨超高分子量聚乙烯纤维产业化项目（二期）”、“防弹无纬布及制品产业化项目”投产，并逐步放量。受此影响，2024年该板块营业收入为3.55亿元，UHMWPE纤维产量达7191.28吨，同比增长34.0%；销量为5722.08吨，同比增长41.6%；平均售价为6.20万元/吨，同比下降23.5%。价格下降导致销售毛利率同比减少1个百分点至37.7%；销售净利率同比减少个百分点至20.8%。2024年四季度开始产品价格有触底迹象，叠加募投项目产能释放以及超美斯并表，根据公司公告，预计2025年一季度实现归母净利润4444.10万元左右，比上年同期增长153.27%左右。
    持续打造3+X产业布局，服务人形机器人等科技领域。2025年1月公司完成以2.4亿元收购超美斯75.8%股权。超美斯为国内间位芳纶优秀企业，拥有5000吨/年芳纶纤维及2000吨/芳纶纸产能，下游覆盖航空、轨交、电气设备等领域，客户包括空客、中航等头部企业。公司通过并购超美斯填补了芳纶纤维空白，形成UHMWPE纤维、芳纶、复材协同的“高性能纤维矩阵”，有望助力公司进一步开拓低空经济、机器人等新兴领域。
    投资建议：
    公司是国内UHMWPE纤维龙头企业，新产能释放有望支撑公司持续成长。UHMWPE纤维在军工领域的需求平稳增长，在人形机器人等科技领域的应用有望进一步提升行业景气度。预计公司2025-2027年EPS分别为0.86元、1.05元和1.23元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格剧烈波动；宏观经济复苏不及预期；行业竞争加剧。

公司事件点评报告：油气产量增长稳定，归母净利润创历史新高

中国石油(601857)
    事件
    中国石油发布年度业绩报告：2024年全年公司实现营业收入29379.81亿元，同比下滑2.48%；实现归母净利润1646.76亿元，同比增长2.02%，其中，2024Q4单季实现收入6817.02亿元，同比下滑6.70%，环比下滑2.95%；实现归母净利润321.58亿元，同比增长8.05%，环比下滑26.77%。
    投资要点
    油气产量保持稳定增长，2025年继续增储上产
    公司2024年实现油气当量产量17.97亿桶，同比增长2.2%，其中原油产量9.42亿桶，同比增长0.5%，天然气折合产量8.56亿桶当量，同比增长4.1%，平均实现油价74.7美元/桶，同比下滑2.5%。公司2025年计划油气当量产量18.27亿桶，较2024年目标增长3.41%，其中原油计划产量9.36亿桶，较2024年目标增长2.97%，天然气计划产量5341十亿立方英尺，较2024年目标增长3.86%。同时，公司实现归母净利润1647亿元，再创历史新高，公司连续三年实现增长，显示出公司在市场波动中保持了较强的盈利能力。
    公司资本开支略有增加，分红率提升至50%以上
    公司全年资本性支出2758.49亿元，同比增长0.2%，其中炼油化工和新材料板块的资本性支出较去年翻倍，支出占比提升至12.14%，主要用于吉林和广西炼化转型升级等大型项目和开工新建塔里木120万吨/年二期乙烯项目。公司全年分红860亿，2024年末期派发现金股息每股0.25元（含税），分红率继续维持在50%以上，对应全年A股股息率5.26%，港股股息率8.37%，体现了公司对股东的回报承诺。此外，公司自由现金流达到1761.22亿元，同比增长17.1%，同样创历史新高，显示出公司财务状况持续稳健。
    Q4单季度盈利能力有所改善，减油增化成果斐然
    公司炼油化工业务积极向产业链中高端转型，盈利能力有望回升。公司通过优化调整装置负荷和产品结构，深入实施减油增化、减油增特，不断提升高附加值产品产量，盈利能力持续改善。2024年第四季度毛利率环比提升2.91pct至25.84%，显示出公司盈利能力有所改善。减油增化方面，公司2024年化工产品商品量3898.1万吨，同比增长13.6%，化工新材料产量204.5万吨，同比增长49.3%，下游化工品出货量显著增加。
    盈利预测
    公司油气产量增长稳定，盈利能力持续改善。预测公司2025-2027年归母净利润分别为1704.53亿元、1762.80亿元、1784.50亿元，当前股价对应PE分别为8.1、7.8、7.8倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    地缘政治风险；宏观经济波动；成品油需求复苏不及预期。

众鑫股份：市场竞争力突出，加速全球产业链重塑

众鑫股份(603091)
    事件：公司发布2024年报。2024年实现收入15.46亿元（同比+16.6%），归母净利润3.24亿元（同比+39.9%），扣非归母净利润3.08亿元（同比+34.8%）；单Q4实现收入3.98亿元（同比+9.2%），归母净利润0.88亿元（同比+20.3%），扣非归母净利润0.89亿元（同比+32.4%）。
    点评：Q4收入保持平稳，盈利能力受益于成本改善维持高位。贸易摩擦加剧，公司凭借设备&成本优势，份额有望保持提升，我们预计25Q1收入稳健增长，后续伴随海外产能爬坡，关税影响有望减弱。
    新产品、新客户、新地区拓张，成长动能充沛。2024年外销收入为13.24亿元（同比+17.7%），持续开发新地区、拓展新客户，24年新客数量达100+（包括Reynolds，Starbucks等世界知名企业），且自主研发的超市生鲜托盘覆膜工艺技术产品亦通过欧洲部分国家测试进入小批量供货阶段。我们预计25年美国受制于反倾销&关税影响整体表现平稳，非美地区有望表现靓丽。内销方面，公司24年实现收入2.03亿元（同比+14.0%），公司在海南岛纸浆模塑代塑市场（占整体代塑市场1/3）中份额达50%，未来伴随代塑政策全国推广落地，内销有望保持稳健增长。
    泰国产能快速落地，关税影响有限。公司预计泰国基地25年实现产能3万吨，2025年4月首批产品出货。公司产线自研、技术优势领先，持续优化生产效率（下一代研发设备重点方向以人均工效30万+美元为目标，24年人效为57万元），叠加与国内工厂关税差距，我们预计泰国工厂盈利有望优于国内。展望未来，公司已决定向泰国工厂增加投资8000万美元，泰国产能预计达到10万吨/年，我们预计届时可充分覆盖美国地区（24年整体销量为9.3万吨）、关税影响减弱。
    盈利能力稳定，费用管控优异。2024Q4公司毛利率为36.2%（（同比+2.4pct），归母净利率为22.1%（（同比+2.0pct），25年公司泰国产能仍处爬坡且国内产能竞争加剧，我们预计短期利润率略有波动。费用端方面，Q4期间费用率为10.0%（同比-0.2pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为3.1%/2.7%/6.3%/-2.1%（同比分别+1.2pct/+0.6pct/+0.4pct/-2.4pct）。
    现金流&营运能力表现稳定。2024Q4公司经营性现金流为1.44亿元（同比+0.64亿元）。截至年底公司存货周转天数108.65天（同比+31.71天）、应收账款周转天数36.47天（同比+1.42天）、应付账款周转天数49.84天（同比+1.10天），存货增加主要系产量提升及部分订单采用DDP模式销售。
    盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.4、4.2、5.3亿元，对应PE为12.4X、10.0X、7.9X。
    风险提示：需求复苏不及预期，成本超预期波动，产能投放不及预期

萤石网络：2025Q1业绩双位数增长修复，智能入户与智能服务机器人表现亮眼

萤石网络(688475)
    事件：2025年4月12日，萤石网络发布2024年年报与2025年一季报。2024年公司实现营收54.42亿元（+12.41%），归母净利润5.04亿元（-10.52%），扣非归母净利润4.83亿元（-12.63%）。2025Q1公司营收13.8亿元（+11.59%），归母净利润1.38亿元（+10.42%），扣非归母净利润1.38亿元（+13.24%）。公司拟以7.88亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3.5亿元（含税），共计2.76亿元，分红率54.70%。
    2024年明星业务智能入户加速成长为现金牛业务，智能服务机器人增长靓丽，物联网云平台结构化占比持续提升。1）分产品看，2024年公司智能家居摄像机、智能入户、智能服务机器人、云平台服务分别实现营收29.48亿元（-1.38%）、7.48亿元（+47.87%）、1.66亿元（+265.12%）、10.52亿元（+22.87%）。其中，智能入户产品视觉、AI、交互能力持续升级迭代，高性价比人脸+掌静脉、三摄创新产品等拉动收入高增；智能服务机器人表现亮眼，萤石蓝海大模型支撑产品力升级，家用、商用、陪伴场景加速布局，高潜力业务成长动力充足；物联网云平台收入双位数增长，高毛利分部结构占比提升至19.33%。2）分地区看，2024年公司内销/外销收入分别为34.87亿元（+5.65%）/19.12亿元（+26.42%），海外业务加速，多元化渠道布局支撑长期良性增长。
    2025Q1盈利较为稳健，提质增效成果显现。1）毛利率：2025Q1公司毛利率42.55%，同比-0.17pct，整体较为稳健，看好未来高毛利的智能入户与云平台业务增长带动盈利进一步提升。2）净利率：2025Q1公司净利率为10.00%，同比-0.13pct。3）费用率：2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.28/3.06/14.75/-1.64%，分别同比-0.44/-0.37/-2.02/+1.99pct，管理费用率持续优化，经营效率不断提升。
    萤石蓝海大模型备案通过，AI赋能产品力提升。1）底层技术方面，2024年9月，萤石自研的MoE具身大模型“萤石蓝海大模型”通过备案，可实现边缘计算和云计算协同，具备多维感知能力，结合自研及第三方多专家模型构建蓝海AI智能体，深化儿童看护、老人看护、宠物看护及机器人协同等多智能体能力，赋能产品力升级。2）产品端，2024年推出搭载云端大模型的AI三摄全自动人脸视频锁DL60FVX Pro、配备萤石仿人眼AI2.0视觉识别技术的家用AI洗地机器人RX30MAX、AI全能扫拖机器人RS20Pro Ultra等，AI+落地之下，产品矩阵进一步丰富。
    投资建议：行业端，隐私能力升级有望助力SHC天花板突破，人脸锁为智能入户赛道进化方向，AI交互式大模型技术快速发展，智能家居行业前景广阔，智控+穿戴+机器人潜力充足。公司端，“2+5+N”新生态体系下，AI与萤石云双核驱动，视频视觉能力构筑硬件优势，自研蓝海大模型赋能强劲产品力进化，高盈利能力的物联网云平台结构占比提升，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别6.91/8.73/10.95亿元，对应EPS分别为0.88/1.11/1.39元，当前股价对应PE分别为41.49/32.84/26.17倍。维持“买入”评级。
    风险提示：数据安全及个人信息保护风险、新业务拓展不及预期风险、全球化经营风险、原材料价格波动风险等。

易普力2024年报点评：爆破业务引领增长，内生外延打造“能建工程特种兵”

易普力(002096)
    事件：易普力发布2024年年报，全年实现营业收入85.46亿元，同比增长1.4%；归母净利润7.13亿元，同比增长12.49%。公司拟每10股派现2.30元（含税）。
    点评：
    营收与利润双增长，数智化转型驱动效率提升。公司2024年实现营业收入85.46亿元，同比微增1.4%；归母净利润7.13亿元，同比增长12.49%。其中，第四季度单季度实现营业收入22.43亿元，归母净利润1.89亿元，分别增长4.66%和17.84%。公司业绩增长主要得益于工程爆破业务的快速增长，收入达到61.82亿元，同比增长15.1%，占总营收72.3%（同比提升8.6个百分点），成为主要增长引擎。另一方面，公司建成覆盖全业务的供应链一体化平台，自主研发的智能排产系统、AI安全巡检平台等数智化工具落地，实现人员行为AI识别覆盖率95%，推动生产周期缩短15%，存货周转率提升至14.31次，运营成本下降8%。受此影响，公司2024年毛利率为25.69%，同比微增0.01个百分点，净利率为8.92%，同比提升0.91个百分点。
    内生外延共同推动公司持续成长。2025年3月27日，公司宣布以3.16亿元收购松光民爆51%股份。松光民爆是河南省内重要的工业炸药生产企业，拥有6万吨/年的炸药产能。此次收购有望帮助易普力在河南市场获得核心产能资源，完善民爆一体化业务布局。另一方面，2024年公司全年累计完成研发投入4.2亿元，同比增长21.11%，重点突破电子雷管动态调控、矿山无人驾驶等关键技术，形成专利37项。根据公司公告，2025年1-3月份公司新签或开始执行的爆破服务工程类日常经营合同金额合计20.88亿元，继续保持良好的发展势头。
    投资建议：
    易普力因服务三峡工程而诞生，现已发展为民爆一体化头部企业，民爆物品、工程建设等业务覆盖全国约20个省份（自治区、直辖市），在新疆、内蒙古、西藏等多个矿业大省业务布局保持稳定。预计公司2025-2027年EPS为0.69/0.81/0.94元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格剧烈波动风险；国内宏观经济复苏不及预期风险；行业竞争加剧风险；安全生产风险；应收账款风险；不可抗力风险。

成长有望超预期，调整带来布局机会

蔚蓝锂芯(002245)
    事件：1）近期，美国关税变化带来市场调整，部分外销占比高的公司波动较大，蔚蓝锂芯是一个代表。
    2）公司近期发布年报：2024年营收67.56亿元（+29.38%），归母净利4.88亿元（+246.43%），经营活动现金流净额10.93亿元（+98.26%）。分业务看：a）锂电池业务营收25.87亿元（+57.99%），毛利率21.94%（+13.51pct）；b）LED业务营收15.25亿元（+23.32%），毛利率19.38%（+6.26pct）；c）金属物流业务营收24.50亿元（+6.42%），毛利率15.50%（持平）。公司持续加大研发投入，2024年研发投入4.16亿元（+32.56%），占营收比重6.15%。
    点评：
    蔚蓝锂芯业务发展已经进入向上周期，此次关税扰动带来布局机会。公司在2024年取得业绩的较好增长，尤其是锂电业务成为成长的主力。锂电业务的核心驱动力来自：1）海外电动工具客户需求向好带动销量大增；2）BBU（后备电源）等新场景突破；3）规模效应提升毛利率。LED业务、金属物流业务稳健经营，未来可持续能力强。
    受益于AIDC、人形机器人等新产业发展，锂电池行业定制化需求未来有望不断向好。从AI基础设施建设角度看，AIDC（人工智能数据中心）对供电系统的可靠性要求极高，BBU相比传统UPS（不间断电源）和柴油发电机具备显著优势：响应速度快、全生命周期成本低、适配高压直流配电等。蔚蓝锂芯圆柱锂电芯业务充分受益。
    公司未来成长空间在不断拓展。公司马来西亚基地预计2025上半年投产，将解除海外客户供应链顾虑，预计未来海外收入占比将不断突破。公司下一代锂电芯采用全极耳设计，降低内阻并提升热安全性，有望进一步匹配下游高端客户的需求。
    投资评级：
    我们预计公司2025-2027归母净利分别为6.86/8.66/10.52亿元；公司锂电业务不断向好，调整带来新机会；上调至“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、技术进步不及预

2024年年报及2025年一季报点评：AI+云全面赋能，云PaaS模式付费率迎来新高

萤石网络(688475)
    事件：2025年4月11日，萤石网络发布2024年度报告及2025年一季度报告，2024年实现营业收入54.42亿元，同比增长12.41%；归母净利润5.04亿元，同比下降10.52%。2025年一季度实现营业收入13.80亿元，同比增长11.59%；归母净利润1.38亿元，同比增长10.42%。
    打造PaaS物联网云平台服务模式，用户付费率持续提升。作为全球化物联网云平台服务提供商，萤石云通过构建多数据中心+就近服务点的方式服务客户。萤石云聚焦视觉技术，与B端开发者客户共创以AI音视频为核心的全栈开放的PaaS物联网云平台服务模式。2024年，公司云平台服务实现收入10.52亿元，同比增长22.87%；月活跃用户数6552.81万名，同比增长20.31%；以月活为基准人均付费16.06元，同比增长2.12%。其中，C端增值服务收入5.16亿元，同比增长19.50%，人均付费168.59元，同比增长1.30%；B端开发者客户服务收入5.36亿元，同比增长26.30%，人均付费47916元，同比增长12.73%。
    聚焦AI终端和具身智能，产品矩阵持续扩展。1）智能家居摄像机是公司现金牛业务，2024年实现营收29.48亿元，销售量超过1831万台，出货量蝉联全球第一。公司发布了S10视频通话摄像机、可移动宠物看护摄像机TAMO、睛小豆智能家居摄像机等多款新品，推动智能家居摄像机向视觉化、场景化、智能化升级。2）智能入户作为第二增长曲线，2024年实现营收7.48亿元，同比增长47.87%。萤石智能锁凭借卓越的人脸识别和视觉能力进入行业前列，Y3000系列成为爆品热销款。3）智能服务机器人作为孵化业务，2024年实现收入1.66亿元，同比增长265.12%。公司聚焦具身机器人积极进行实践和开拓，持续打磨家用清洁机器人和陪伴机器人产品。
    生态体系升级为“2+5+N”，构筑“全景式”智慧物联生活。2024年，萤石生态体系全面升级为“2+5+N”，从物联网云平台单核心升级为AI+萤石物联云双核驱动，智能家居摄像机、智能入户、智能服务机器人、智能控制和智能穿戴形成五大AI交互类核心自研产品线，通过生态控制器开放接入环境控制、智能影音等子系统生态下的N类生态产品。公司研发的萤石蓝海大模型可实现边缘计算和云计算协同，具备开发开放、智能交互及具身代理三大体系化AI能力，萤石AI中台提供儿童看护、老人看护、机器人协同等多智能体能力。
    投资建议：萤石网络深度布局AI终端、具身智能、物联网云平台，以升级后的“2+5+N”生态体系持续迭代现有产品，中长期在AI+萤石物联云双核驱动下或将持续受益，预计公司2025-2027年营收分别为62.58、73.85、88.62亿元，归母净利润分别为7.17、9.67、13.1亿元，2025年4月11日收盘价对应市盈率40X、30X、22X，维持“推荐”评级。
    风险提示：技术发展不确定，行业竞争加剧。