23年业绩高增收官，24年渠道拓展延续

千禾味业(603027)
    事件描述
    事件：公司公布2023年年报，2023年公司实现营业收入32.07亿元，同比增长31.62%，实现归母净利润5.30亿元，同比增长54.22%；其中23Q4实现营业收入8.75亿元，同比减少0.82%，实现归母净利润1.43亿元，同比减少8.47%。
    公司同时公布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入8.95亿元，同比增长9.28%，实现归母净利润1.55亿元，同比增长6.66%。
    事件点评
    23业绩实现高增，24年渠道拓展延续。23/23Q4公司实现营收32.07/8.75
    亿元，同比分别+31.6%/-0.8%，分产品来看：23年公司酱油/食醋营收分别为20.40/4.22亿元，同比+34.8%/+11.7%，其中23Q4分别-2.9%/-10.9%；分地区来看：23年东部/南部/中部/北部/西部分别实现营收7.12/2.08/4.49/5.67/12.29亿元，同比+30.9%/+26.0%/+81.0%/+27.1%/+23.8%，中部地区增速表现亮眼。23年零添加调味品热度犹在，公司持续强化产品品质，积极布局渠道拓展，市场份额进一步提高，助力业绩实现高增。
    同时公司24Q1实现营收8.95亿元，同比+9.3%。高基数背景下，一季度收入端表现平稳。分产品来看：24Q1年公司酱油/食醋营收分别为5.68/1.13亿元，同比+9.1%/-6.2%；分地区来看：24Q1公司东部/南部/中部/北部/西部分别实现营收1.90/0.65/1.36/1.66/3.22亿元，同比+4.4%/+43.3%/+28.4%/+10.5/-0.7%。从经销商数量上来看，24Q1末公司经销商较年初净增106家至3356家，公司积极布局终端网点数量下经销商数量显著增长。24/25年公司全国终端目标有望实现100/150万家，在现有渠道下沉&空白市场覆盖共同发力下，公司渠道拓展势能延续。
    23年盈利能力稳步提升，24Q1产品结构扰动毛利率。23年公司毛利率为37.15%，同比+0.59ptcs，销售费用率/管理费用率分别为12.22%/3.87%，同比-1.36/+0.87ptcs，23年公司净利率为16.54%，同比+2.42ptcs；24Q1公司毛利率为35.96%，同比-3.07ptcs，销售费用率/管理费用率分别为11.82%/2.66%，同比+0.12/-0.91ptcs，24Q1公司净利率为17.32%，同比-0.42ptcs。23年公司部分包装材料及运费等同比下行，在其助力公司毛利率稳定提升。24Q1毛利率有所下滑主要受产品结构调整影响，低毛利产品占比有所提高。23年公司在渠道拓展方面的费用投放持续，24Q1公司销售费用率略有增加，未来预计其费效比将不断优化，公司盈利能力稳步提升。
    投资建议
    长期来看，在消费健康化趋势之下，公司零添加品类有望持续强化，同时在渠道扩张&品类结构不断丰富之下，公司业绩向好趋势可期。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为38.59/45.39/51.86亿元，同比增长20.3%/17.6%/14.3%。归母净利润6.22/7.44/8.66亿元，同比增长17.2%/19.6%/16.4%。对应EPS0.61/0.72/0.84元，当前股价对应PE分别为27/23/19倍，维持“增持-A”投资评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；行业竞争加剧；产品结构升级不及预期；食品安全问题等。

道道全23年报及24年一季报点评：销量大幅改善，调味油上线丰富品类

道道全(002852)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报&2024年一季报。2023年实现营收70亿元，同比-0.39%，归母净利润7576.75万元，同比+118.3%。2024Q1实现营收15.18亿元，同比-13.14%，归母净利润7412万元，同比-31.51%。
    2023年公司毛利率7.57%，是近4年最好水平；2024Q1毛利率12.92%，是近5年同期最好水平。2023年期间费用率5.26%，同比下降0.18pct。
    2023年公司包装油销量33.6万吨，同比-9.79%，其中2023年下半年销量19.59万吨，同比+11.3%。2023年上半年受到整体消费环境低迷以及经销商降库存等原因影响，公司包装油销量出现下滑，但下半年公司通过调整策略，优化经销商结构等举措，叠加国内整体消费环境回升，销量同比显著回升。
    2023年公司经销商数量1202家，同比-8.66%，主因公司针对传统渠道，规范产品市场秩序，优化渠道经销商合作方式，经销商数量短期受影响。
    2023年道道全地道麻花椒油、绵柔麻花椒油、鲜香麻藤椒油三款产品在绵阳公司顺利推向市场。道道全调味油产品的上市，是丰富公司产品的大胆尝试，将有利于提升企业的抗风险能力。
    为了更好的回报股东，在兼顾公司未来业务发展及生产经营资金需求的前提下，公司拟定2024年一季度利润分配预案为：公司拟以现有总股本343968305股为基数，向全体股东每10股派发现金0.67元（含税）。与此同时，公司发布《道道全粮油股份有限公司未来三年（2024-2026年）股东回报规划》，规划标明在保证公司持续经营和长期发展前提下，未来三年内，公司每年以现金方式分配的利润应不少于当年实现的可供分配利润的20%。
    投资建议：包装油销量是影响公司业绩及估值的最重要变量，在期货稳健操作下，压榨部分可提供增量。公司提高分红比例回馈投资者，既是重视股东回报，也体现管理层对长期利润稳步增长的信心。基于公司2023年销量同比下滑的表现，我们对公司未来包装油销量增长保持谨慎乐观态度；此外由于原料价格止跌回升，公司包装油的毛利或面临高位回落，我们调整盈利预测，预计24-26年营业收入分别为74.4/81.2/89.95亿元（前值24年113.75亿元）；归母净利润分别为2.16/2.92/4.00亿元（前值24年6.90亿元）。当前股价对应24-26年PE分别为13.2/9.8/7.1。维持“买入”评级。
    风险提示：包装油销量不及预期，原料价格超预期上涨，头部企业大幅下调终端产品报价、人民币大幅贬值，研究报告使用公开资料可能存在信息滞后或更新不及时风险。

Q1业绩高增，关注端侧高端产品放量

瑞芯微(603893)
    投资要点
    事件：公司发布2024年第一季度报告，报告期内实现营业收入5.43亿元，同比增长64.89%，实现归母净利润0.68亿元，同比扭亏，实现扣非归母净利润0.66亿元，同比扭亏。
    行业需求回暖带动公司Q1业绩大幅增长。公司24Q1单季度实现营业收入5.43亿元，同比增长64.89%，环比下降20%，实现归母净利润0.68亿元，同比扭亏，环比增长17.5%。一季度公司盈利水平提升，毛利率34.68%，同比增长1.24pct，环比增长1.65pct。一季度市场需求有所复苏，企业景气度逐步回暖，终端客户库存回归正常，带动公司业绩大幅增长。
    AIoT各行业快速发展，汽车工业等领域同比高增。公司是国产AIoT SoC领先厂商，深耕行业多年，基于AIoT的各种技术、产品、场景优势布局，致力于为下游客户提供多场景计算的AIoT平台。报告期内，公司在汽车电子，工业应用，机器视觉等领域完成同比大幅提升。在汽车智能座舱领域，公司是国内为数不多的核心供应商，旗舰产品RK3588M已在主流车厂导入，并在高端车型量产；机器视觉方面，公司产品已广泛应用于家庭、商业、办公、行业应用等各个机器视觉领域。随AI大模型在边缘、终端的本地化、小型化部署趋势更加清晰，公司业绩有望受益AIoT智能化发展快速增长。
    AI边缘端核心算力芯片，受益行业需求快速增长成长空间广阔。公司以AIoT发展的需求逻辑和技术逻辑为核心，不断扩展产品线并完善产品矩阵，从8nm的旗舰芯片RK3588到多款成熟制程的SoC，为客户提供从高端性能到中低端性能的全系列智能应用处理器芯片，以及包含接口芯片、电源管理芯片、无线连接芯片等在内的各类周边芯片和组件产品。公司主力旗舰芯片RK3588是国内目前SoC国产旗舰产品，性能直接对标海外高端产品，应用于车载、ARVR、ARM PC、边缘计算等领域，属于中高端消费场景的极少数国产化选择，极具稀缺性。在边缘计算服务器领域，公司业务快速推进，有望随AI浪潮进入快速成长通道。经过2年的积累，公司旗舰芯片RK3588量产客户、项目不断增加，进入快速增长期。以RK356X，RV1106/1103为代表的次新产品也加速放量，此外新一代中高端AIoT处理器RK3576在24Q1正式发布，将为2024业绩增长提供坚实基础。
    考虑到下游需求的不确定性，我们预计2024-2026年公司将实现3.49/5.38/7.09亿净利润（24-25年前值4.87/7.07亿元），对应PE估值分别为69/45/34倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业景气不及预期；下游进展的不确定性；新品迭代不及预期。

两机业务景气持续，布局“低空+低碳”未来可期

应流股份(603308)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营业收入24.12亿元，同比增长9.75%；实现归母净利润3.03亿元，同比减少24.50%；实现扣非归母净利润2.80亿元，同比增长22.89%。2024年第一季度实现营业收入6.62亿元，同比增长9.07%；实现归母净利润0.91亿元，同比增长11.12%；实现扣非归母净利润0.90亿元，同比增长29.05%。
    两机业务放量&核能核电业务稳增，价值链延伸成效显著。1）收入及利润端，2023年公司实现营业收入24.12亿元，同比增长9.75%，主要受益于两机业务持续放量；实现归母净利润3.03亿元，同比减少24.50%，主要系2022年度合肥土地收储、霍山“退城进园”等项目为公司带来资产处置收益1.13亿元，2023年公司资产处置收益-44.18万元，公司2023年扣非归母净利润同比增长22.89%。2024年第一季度实现营业收入6.62亿元，同比增长9.07%；实现归母净利润0.91亿元，同比增长11.12%，业绩稳定增长。2）分业务来看，2023年①两机业务持续放量，价值链上下游延伸成果显著。航空航天新材料及零部件板块实现营业收入7.88亿元，同比增长25.82%。报告期内，燃气轮机方面，新接订单金额超6亿元，其中率先通过国家“两机专项”大F级重型燃机一二三级定向空心透平叶片新产品验收并批量交付，为300MW级重型燃气轮机顺利下线提供了有力保障；公司还与国际燃机龙头签署战略协议，订单金额突破新高；航空发动机方面，公司为G公司供应的某型航空发动机机匣全球市场份额占比超过50%，订单滚动至2026年；为某集团继续批量交付国产航空发动机叶片，同时开发其他型号的叶片并实现首套交付；公司还为国产商用大飞机发动机交付机匣、叶片等；材料和加工方面，高温合金品类覆盖等轴晶、定向晶和单晶，基本满足目前母合金牌号需求；陶瓷型芯本土化助力重点型号开发提质提速；“两机”热端部件加工生产线、热障涂层生产线建设顺利推进，预计2024年度实现一期工程投产。②核电订单充足，核能业务持续突破。核能新材料及零部件板块实现营业收入3.80亿元，同比增长16.66%。报告期内，受益于核电下游需求扩张，公司在手订单充足；刚性和柔性屏蔽材料开始陆续发力，贡献新的增量；公司积极拓展核能材料应用领域，为核聚变堆配套，成功开发三种关键核心部件和极端环境功能材料高硼钢、钨硼钢，并开始逐步实现产业化。③传统铸件板块产品结构持续优化。高端装备零部件板块实现营业收入11.71亿元，同比增长1.10%，该业务毛利率增加0.09pct至30.76%，常规产品结构优化、均价上升。3）盈利能力方面，2023年公司销售毛利率为36.17%，同比减少0.55pct；销售净利率为11.54%，同比减少6.14pct。2024Q1公司销售毛利率为34.31%，同比减少2.92pct；销售净利率为12.90%，同比增加0.70pct。
    重点研发项目成果显著，三费占比下降明显。1）研发层面，截至2023年报，公司重点攻关开发项目8个，其中高精密重型燃汽轮机镍基高温合金叶片制备项目、国产大推力航空发动机高温合金薄壁机匣、单晶及定向叶片的制壳系统项目研发进度达100%，并形成自主知识产权或专有技术；国产化F级燃机定向晶铸造验证开发项目进度85%；航天发动机复杂结构导向器整体精铸项目、大飞机发动机复杂型腔薄壁机匣项目及小型涡轴发动机及涡轮动力研发应用项目预计2024-2025年完成。2）费用方面，2023年公司三费占比为13.79%，同比下降1.30pct，其中研发费用为2.93亿元，同比增加15.03%；销售费用为0.34亿元，同比减少5.83%；财务费用为1.07亿元，同比减少4.24%；管理费用为1.92亿元，同比增加4.26%。
    重点发力低空+低碳领域，产业链延伸打开增长空间。1）低空：积极布局航空发动机整机及配套直升机、无人机领域。公司在2016年收购德国SBM公司，完成两款涡轴发动机技术引进，并成立应流航空，深入研发100KW-300KW级涡轴发动机和400KW以下混合动力包，同时兼顾大马力涡轴发动机预研。目前YLWZ-130/190已经完成国产化开发并进行了小批量生产；YLWZ-300首台已于2024年一季度进行了交付；120KW和275KW混合动力包瞄准无人机货运、增程式电动载重汽车、应急救援市场，得到了目标客户认可。公司已经完成起飞重量270公斤、1000公斤无人直升机的开发，2024年度重点完成起飞重量600公斤无人机的研发和产品鉴定。2）低碳：前瞻布局核聚变领域。公司在维持中子吸收材料、屏蔽材料市场领先基础上，前瞻布局核聚变应用领域，2024年1月公司与合肥能源院成立聚能新材，从事聚变堆材料及部件研发。
    投资建议：考虑部分产品或受交付节奏影响，我们下调2024-2025年收入至29.03/31.95亿元（原值31.53/34.52亿元），新增2026年收入35.35亿元；2024-2025年归母净利润分别为4.09/5.07亿元（原值5.60/6.93亿元），新增2026年归母净利润6.42亿元，对应EPS分别为0.60元、0.74元、0.94元，对应PE分别为25X、20X、16X。公司两机业务受益于国产化推进，核能新材料及零部件业务受益于核电建设提速，传统业务稳健经营，积极实施价值链延伸+产业链战略，维持“买入”评级。
    风险提示：军品订单不及预期；传统铸件和核电业务发展不及预期；燃气轮机国产化进度不及预期；新业务进展不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。

24Q1业绩承压，关注新项目落地及高铁通车

天目湖(603136)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，实现营业收入6.3亿元，同比增长70.9%，实现归母净利润1.5亿元，同比增长623.9%。由于2023Q1基数较高，叠加今年以来当地降雨较多，2024Q1，实现营业收入1.1亿元，同比下降11.3%；实现归母净利润0.1亿元，同比下降42.8%；毛利率为38.17%，同比减少4.3个百分点，净利率为13.0%，同比减少5.1个百分点。
    受益于疫后旅游市场高景气，23年景区及酒店板块实现明显复苏。2023年，公司山水园、南山竹海景区分别实现营收1.8亿元、1.5亿元，同比2019年分别增长8.7%、7.5%；公司疫情期间布局的酒店陆续爬坡，实现营收2.1亿元，同比增长45.2%。温泉、水世界、旅行社业务分别实现营收4718.8万元、1271.2万元、906.6万元，分别恢复至2019年同期的89.1%、80.4%、71.3%。
    2023年分红比例为67.9%，股息率达2.8%。公司董事会拟定2023年利润分配预案为每10股派发现金股利5.36元（含税），股利支付率为67.9%，同时以资本公积金转增股本形式向全体股东每10股转增4.5股，转增后，公司总股本从1.9增至2.7亿股。
    漂流项目即将落地，预计年底开通的沪苏湖高铁有望使天目湖进入上海“一小时生活圈”。公司旗下漂流项目预计在今年暑期落地，增加公司盈利点，并且公司南山小寨二期项目及动物王国项目也在有序推进中。沪苏湖高铁计划于2024年底开通运营，届时上海到溧阳高铁交通时间将由2小时缩短至1小时左右，天目湖对上海客群的吸引力提升。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.7、2.0、2.3亿元，公司旗下业务能够辐射消费能力较强的江浙沪地区客群，有望在旅游市场高景气下实现业绩高增。给予公司2024年25倍PE，对应目标价22.75元，维持“买入”评级。
    风险提示：客流恢复不及预期、行业竞争加剧、门票价格管控、项目建设进度不及预期等风险。

韧性显现，23H2开店提速，分红超预期

比音勒芬(002832)
    公司发布2023年年报及2024年一季报
    公司24Q1收入12.68亿元，同增17.6%；归母净利3.62亿元；同增20.4%；扣非归母3.51亿元，同增21.9%。
    公司23Q4收入7.40亿元，同增12.1%；归母净利1.53亿元，同减0.9%；扣非归母1.42亿元，同增3.9%。23年收入35.36亿，同增22.6%；归母9.11亿，同增25.2%；扣非8.67亿元，同增29.4%。
    公司拟派发现金红利5.71亿元（含税），23年分红率62.7%。
    23年营收分销售渠道，线上销售收入1.95亿，同增16.1%，毛利率70.6%，同增7.2pct；直营销售收入23.95亿，同增34.6%，毛利率83.1%，同增1.0pct；加盟销售收入9.18亿元，同减2.1%，毛利率70.3%，同减0.7pct。
    23年毛利率78.6%，同增1.2pct；净利率25.8%，同增0.5pct。
    销售/管理/财务/研发费用率分别为37.1%/7.8%/-0.8%/3.5%，同比+1.2pct/+1pct/-0.5pct/+0.04pct。
    门店情况，截至23年底直营门店607家，净增28家；加盟门店648家，净增36家。
    新十年新开局，领跑高端服饰细分行业
    ①公司聚焦T恤品牌，加大产品研发创新力度，快速扩大市场规模：继续聚焦T恤品牌，打造差异化的超级品类和超级单品；②系统性提升品牌形象，打造品牌文化软实力：系统性提升品牌形象，实现“双升级”，即升级新一代的门店形象，升级视觉识别系统；③继续发力比音勒芬品牌和比音勒芬高尔夫品牌，布局购物中心，打造样板店；④持续深化数字化变革，不断提升组织管理效率：继续加大数字化建设的资金投入，实现多品牌信息国际化、业财一体化、供应链管理智能化、会员管理精细化，大幅提升公司的营运效率和盈利能力。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    我们持续强调公司差异化定位优势，开发高尔夫系列拥抱年轻群体及运动赛道，注重渠道高质量。我们预计公司24-26年归母净利分别为12/14/18亿元，EPS分别为2.1/2.5/3.1元/股，对应PE分别为14/12/10X。
    风险提示：拓店速度不及预期、人工费用开支增长、国际品牌竞争影响等。

首次覆盖报告：核心产业实现快速增长，布局低空经济未来可期

安达维尔(300719)
    报告要点：
    军用直升机核心配套商，一季度营业利润实现高速增长
    公司是国内排名前列的航空座椅与飞机客舱设备制造商，拥有包括航空座椅在内的多个在细分领域内市占率领先的产品线。掌握包括95%生存率抗坠毁技术、动态仿真和人机功效等核心技术和工艺，在防务工业领域拥有较强的研制能力、稳定的客户及配套关系。经过二十余年的发展，逐步打造出机载设备研制、航空维修服务、测控及保障设备研制等多领域业务，近年更将能力拓展至智能设备研发与工业软件开发等领域。2024年一季度营业总收入为9675.24万元，同比减少3.25%；2024年一季度归属母公司股东的净利润为544.94万元，较2023年同比增长751.35%。主要是因为销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期有所增加。
    营收、利润总额和订单储备均创新高，管理效率提升助推各项费用下降2023年，公司实现营业总收入8.51亿元，同比增加106.25%；实现归属于母公司股东的净利润1.13亿元，同比实现扭亏并大幅增长347.69%；这主要得益于航空座椅交付结算量大幅增长、训练系统设备重大项目交付、民航业复苏带动航空维修业务增长、运营效率与成本控制能力的持续提高。期间费用率方面，公司相较于去年销售费用、管理费用、研发费用和财务费用都有所下降，分别下降2.60pct、14.2pct、9.00pct和0.37pct。与此同时，若干新研产品取得积极进展，先后实现新研地面座椅的交付、SIPDM科研管理系统软件的交付与实施、电源拖动系统中标、直升机伴随保障系统的采购流程顺利推进。
    机载设备业绩实现高速增长，多项业务取得突破性进展
    机载设备研制业务营业收入49,803.54万元，占主营业务收入58.53%，同比增加293.07%。营收大幅增长主要源于报告期内公司某重点型号航空座椅交付结算量增长，直升机模拟训练系统完成集中交付，以及航空厨房插件等客舱系统设备业务持续成长。航空维修业务营业收入18,303.26万元，占主营业务收入21.51%，同比增加22.55%，主要得益于民航业的持续复苏、公司民航维修市场拓展及内部运营管理能力提升。与此同时，公司于报告期内正式启动飞机复合材料结构件维修的能力建设，积极培育新的业务增长点。测控设备研制业务营业收入11,905.24万元，占主营业务收入13.99%，同比增加9.60%。包括电源拖动台、航电系统“铁鸟”试验台架、综合顶装车、发动机辅助安装车、故障数据模拟发生软件、无人机通用分布式自动化测试系统软件等产品先后实现中标或交付。
    加强研发巩固核心优势，多领域布局保障可持续发展
    2023年研发投入6667.93万元，占营业收入的7.84%，公司不断推出新的产品设计，对成熟产品、技术与工艺进行改进，对平台型产品与技术进行持续投入，2023年公司分别在航空座椅、座椅系统新平台建设、飞机内饰系统研究、多型号无线电罗盘等导航设备、复材构件新平台建设、航电产品国产化、模拟训练系统、航空厨房插件、民航机载设备维修能力建设及技术升升级改造、超越集成产品研发管理信息系统方面进行研发投入，未来有望
    进一步提升航空座椅领域市场占比，巩固公司的市场地位，在其他业务研发项目的顺利推进将开拓公司多板块发展，保障未来公司可持续发展。
    首个CTSOA适航证书制造商，丰富适航经验助力民用飞机国产替代化
    公司是国内首个获得航空厨房插件CTSOA适航证书的制造商，是国内首家同时具备航空厨房烤箱、热水器、咖啡机等全系列航空厨房插件产品的研发与取证能力的企业。公司作为民机机载设备国产化的先行者，航空厨房插件产品已交付ARJ21客机使用并取得良好的市场反馈。2023年公司持续完成了多个航空厨房插件系列产品的取证工作，部分产品进行了国产大飞机的试装。在国产飞机客舱设备供应链中，具备同时为航空公司及飞机制造商提供线装（SFE）和选装（BFE）设备的能力。随着ARJ21和C919相继正式投入商业运行，但民用飞机机载设备主要由跨国龙头企业垄断，国产化替代趋势发展显著。增长潜力巨大。
    深耕航空飞行领域多年拥有先发优势，低空经济有望成为公司业绩新增长极2023年，中央经济工作会议提出“打造生物制药、商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业”，2024年，在第十四届全国人民代表大会第二次会议上，低空经济首次写入政府工作报告。其中用于城市间通勤用途的电动垂直起降飞行器（eVTOL）产业链受到追捧，有望成为下一个“千亿级产业”。公司座椅、导航系统、客舱设备、测控及保障设备、维修与复合材料结构件制造等产品已大量装备并应用于直升机领域，产品应用场景与低空经济适配度高，其核心技术可延伸至低空经济领域，具备独特的竞争优势，目前正在以现有产品为基础开发eVTOL产品，并广泛与行业客户进行业务接洽及技术对接，部分客户就具体产品已进入到商务洽谈阶段。
    投资建议与盈利预测
    安达维尔作为航空航天与防务工业领域的高端装备制造企业，目前已经发展成能够为航空器全生命周期提供解决方案的综合性供应商，未来随着公司多业务的突破性进展和低空经济发展的旺盛需求拉动下，公司未来业绩有望保持较高速增长，预计公司2024-2026年将实现归母净利润1.41亿元、1.74亿元、2.05亿元，对应EPS分别为0.55、0.68、0.80元/股。对应目前股价PE分别为34.00倍、27.65倍和23.43倍，给予“增持”的投资评级。
    风险提示
    下游型号放量不及预期、上游原材料波动、高端人才流失、重点项目未中标、库存、资金等风险

新签订单稳步提升，氢能业务收入高增

华电重工(601226)
    公司发布2023年年报及2024年一季报，盈利分别同比-69%/+12%；公司2023年新签订单持续增长，氢能业务收入高增；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2023年公司业绩同比下降68.53%：公司发布2023年年报，全年实现营收71.74亿元，同比减少12.57%；实现盈利0.98亿元，同比减少68.53%；实现扣非盈利0.65亿元，同比减少77.65%。2023年公司实现综合毛利率10.73%，同比下降2.12个百分点；实现综合净利率1.38%，同比下降2.4个百分点。根据年报数据计算，2023Q4公司实现盈利0.15亿元，同比减少90.77%，环比减少37.32%；实现扣非盈利0.04亿元，同比减少97.26%，环比减少80.73%。
    2024年一季度公司业绩同比减亏11.53%：公司发布2024年一季报，一季度实现营收12.75亿元，同比增长41.55%；实现盈利-0.97亿元，同比减亏11.53%；实现扣非盈利-1.01亿元，同比减亏9.2%。
    新签订单量稳步提升：2023年公司新签销售合同92.56亿元，同比增长4%；24Q1公司新签销售合同36.06亿元，同比增长180.40%，已中标暂未签订销售合同15.51亿元。2024年4月，公司与浙交矿业、北方华锦浙江天虹签署多个物料输送、燃煤管道业务合同，新签订单量稳步提升
    氢能业务收入高增：2023年公司积极推动内蒙古达茂旗20万千瓦新能源制氢、辽宁铁岭25MW离网风电储能制氢一体化、青海德令哈3MW光伏制氢等多个制氢项目执行，全年实现营业收入5.14亿元，同比增长109,044.77%，利润贡献0.68亿元。2024年公司将积极配合在新疆、内蒙、辽宁、吉林等地推广新能源制氢及绿色醇氨项目。公司计划到2025年掌握包括可再生能源制氢系统、氢燃料电池装备（分布式发电）、氢储运设备在内的核心技术，并建立设备制造能力，形成完整的供应链和产业体系，开展清洁能源制氢及氢能储运技术应用示范项目，建立以可再生能源制氢就近利用为主的氢能供应体系。
    估值
    结合氢能行业发展现状及公司新签订单规模，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.24/0.28/0.38元（原2024-2026年预测为0.36/0.43/-元），对应市盈率24.7/20.5/15.2倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    氢能政策风险；价格竞争超预期；下游需求不达预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。

积极优化产业结构，核氢光储稳步推进

兰石重装(603169)
    公司发布2023年年报及2024年一季报，盈利同比-13%/+9%；公司2023年新签订单63.95亿元，核氢光储稳步推进，传统能源化工业务受益于设备更新；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2023年公司盈利同比下降12.62%：公司发布2023年年报，全年新增订单63.95亿元，同比下降4.68%；实现盈利1.54亿元，同比减少12.62%；扣非盈利1.01亿元，同比减少19.53%。根据业绩计算，2023Q4公司实现盈利0.17亿元，同比减少45.81%，环比减少23.78%。
    2024年一季度公司业绩同比增长9.16%：公司发布2024年一季报，一季度实现营收9.27亿元，同比减少0.93%；2024Q1公司实现盈利0.33亿元，同比增长9.16%，环比增长96.76%；实现扣非盈利0.32亿元，同比增长66.91%，环比减少496.7%。
    传统能源装备业务受益于设备更新：2023年，公司传统能源装备板块实现营收28.35亿元，同比增长22.19%。煤化工需求逻辑切换推动公司传统业务增长。2023年，工信部、国家发改委等部门相继推出《工业领域碳达峰碳中和标准体系建设指南（2023版）》《关于推动现代煤化工产业健康发展的通知》，推动我国煤化工向高端化、低碳化发展。2023年公司煤化工新增订单7.47亿元，同比增长13.94%。此外，2024年3月，工信部、发改委等七部门联合印发《推动工业领域设备更新实施方案》大型炼化企业将迎来关键设备优化升级期，推动公司业务稳健增长。
    新能源装备业务阶段性承压，核氢光储业务稳步推进：2023年公司新能源装备业务实现营收9.08亿元，同比下降30.28%。由于光伏硅料利润下降，设备需求同比减少，公司新能源业务阶段性承压。公司核氢光储稳步推进，2023年公司新签核能订单5.17亿元，同比增长155%。氢能产品已涵盖“制、储、用（加）”氢能全产业链。
    估值
    结合光伏多晶硅产业发展现状及氢能产业发展近况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.18/0.23/0.30元（原2024-2026年预测为0.29/0.37/-元），对应市盈率29.3/23.0/17.7倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    氢能政策风险；价格竞争超预期；下游需求不达预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。

2024Q1业绩短期承压，门店全国化布局仍在推进

大参林(603233)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入245.31亿元（yoy+15.45%），归母净利润11.66亿元（yoy+12.63%），扣非归母净利润11.41亿元（yoy+13.56%）。2024年一季度实现营业收入67.52亿元（yoy+13.54%），归母净利润3.98亿元（yoy-19.79%），扣非归母净利润3.96亿元（yoy-20.4%）。
    点评：
    2023年加盟及分销业务实现翻倍增长，2024Q1营收仍保持稳健增长而利润端短期承压。①2023年公司营业收入和归母净利润实现稳健增长。从业务构成上看，2023年公司医药零售业务营收205.08亿元（占比总营业收入的85.70%），同比增长6.58%，主要得益于不断增加的直营门店数量以及次新店和老店的内生增长；而加盟及分销业务营收34.23亿元，同比增长高达122.46%，加盟及分销业务实现高速增长主要得益于公司利用直营式加盟店在弱势区域迅速布局。从区域分布上看，公司深耕华南地区，通过成熟品牌市场效应保持销售稳步增长，2023年华南地区营业收入164.12亿元，同比增长7.86%；华中地区和华东地区营业收入分别为22.88亿元和17.88亿元，增速为12.84%和21.38%；东北、华北、西南及西北地区营业收入34.44亿元，增速达66.84%，此区域高速增长主要是此区域存在门店并购。②2024年一季度公司营收保持增长态势，而扣非归母净利润及归母净利润均同比有所下滑，一方面系2024Q1公司毛利率同比下降2.68个百分点（2024Q1公司毛利率为35.46%），另一方面系公司2024Q1期间费用率同比提升0.74个百分点（2024Q1公司期间费用率为26.87%）。
    门店全国化布局仍在持续，2024Q1净增门店841家。①2023年末公司门店已覆盖全国19个省（自治区、直辖市），门店数量达到14074家（净增门店4029家），其中直营门店为9909家，加盟店4165家。从增量门店的构成看，2023年公司新增自建门店1382家，其中华南地区924家，华东地区136家，华中地区110家，东北、华北、西北及西南地区212家。在并购方面，2023年公司合计并表门店750家，其中华东地区60家，东北、华北、西北及西南地区690家。在加盟店布局方面，2023年公司新开加盟店2158家，其中华南地区新增1129家，华东地区新增224家，华中地区新增264家，东北、华北、西北及西南地区新增541家。②2024Q1末公司拥有门店14915家（其中加盟店4610家），较2023年末公司净增门店841家。从增量门店的构成看，2024Q1公司新开门店396家，收购门店68家，加盟店445家，关闭门店68家。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为297.3亿元、361.89亿元、440.78亿元，同比增速分别为21%、22%、22%，实现归母净利润分别为14.31亿元、17.66元、21.97亿元，同比分别增长23%、23%、24%，对应当前股价PE分别为18倍、14倍、12倍
    风险因素：零售药房市场竞争加剧、医保政策变动风险、税收政策变动风险、门店扩张不及预期、并购整合不顺利、商誉减值风险。

2023年业绩基本稳定，2024年Q1收入增长回正

信立泰(002294)
    事件：
    公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入33.65亿元，同比下降3.35%；归母净利润5.8亿元，同比下降8.95%；扣非归母净利润5.26亿元，同比下降4.73%。公司发布2024年一季度公告，实现营业收入10.91亿元，同比增长22.92%；归母净利润为2.00亿元，同比降低5.06%；扣非归母净利润2.01亿元，同比增长5.87%。
    增加销售力度，推动产品快速入院
    在2023年，公司的销售费用达到10.16亿元，销售费用率为30.18%。2024年第一季度，销售费用率为34.56%，同比上升3.62pt，主要系恩那罗新品上市，公司加大了在产品推广上的投入。同时，公司构建了一个结合了现代医药企业营销技巧与中国市场特点的新型专业化推广团队。该团队在推广信立坦产品方面已展现出明显成效，预计未来将继续利用其优势，推动公司业务的进一步增长。
    多款慢性病创新药有望陆续获批，提高创新产品收入占比
    分产品看，2023年制剂产品以78.75%的占比位居总营业收入首位，信立坦已成为公司营收最大的单品；医疗器械部分则占2023年总收入的6.41%，同比实现了114.63%的显著增长，特别是创新器械Maurora？的持续高增长表现突出。
    在创新研发方面，公司以心脑血管为核心，同时向肾科、骨科等新领域扩展。截止2023年12月31日，在心脑血管领域，四款慢性病创新药已递交NDA，有望陆续上市，包括复方降压药SAL0107、苯甲酸复格列汀片、S086(高血压适应症)、SAL0108(原发性高血压适应症)；此外在心脑血管领域，S086(慢性心衰适应症），苯磺酸氨氯地平复方制剂和S086的联合给药试验以及SAL003（重组全人源抗PCSK9单抗）已经进入III期临床试验阶段。在扩展领域，SAL056（治疗绝经后妇女骨质疏松适应症）和SAL0951（治疗血透和腹透适应症）的临床试验也已经进入III期临床试验阶段。随着多款创新药逐渐获批上市，公司的创新产品营收贡献将进一步增强。
    创新药恩那度司他片成功纳入医保，JK07在中美两国开展II期临床试验肾性贫血新药恩那度司他片(恩那罗)获批上市，并成功纳入2023年医保目录，2024年将迎来首个完整医保年。司他类产品在CKD适应症销售潜力大，罗沙司他为上一代的同类药物，2023年样本医院录入15.16亿收入，同比增长23%。恩那罗是下一代的缺氧诱导因子脯氨酰羟化酶抑制剂(HIF-PHI)药物，它在稳定控制血红蛋白（Hb）水平、提高达标率、降低血栓形成风险、降低升速超标比率和降低药物相互作用风险等方面都优于前一代药物罗沙司。该产品的未来市场广阔，发展潜力大。
    JK07是心衰领域首个进入临床开发阶段的选择性ErbB4激动剂，拟开发适应症包括治疗成人慢性心力衰竭(RENEU-HF)，中国境内II期临床试验已于2024年获批。同时，公司已经获批在美国开展HFrEF和HFpEF患者中评估JK07重复给药的II期临床试验，临床试验进度稳步推进。
    盈利预测与投资评级：
    我们预计公司2024-2026年收入为39.95、47.76、54.87亿元。考虑到公司新品上市销售费用增多，我们将2024、2025年归母净利润由6.79、8.28亿元调至6.20、7.13亿元。我们预计公司2026年归母净利润为8.77亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：研发失败，市场竞争加剧，成本上升

深度绑定骨干员工，3年200亿目标可期

三只松鼠(300783)
    事件：2024年4月29日，公司发布《2024年股票期权激励计划(草案)》以及《2024年员工持股计划(草案)》。
    我们的分析和判断：
    1、股权激励情况
    公司拟向在公司任职的核心骨干共96人授予股票期权243.86万份（占总股份的0.61%），行权价格24.02元/股，共设置两个考核目标，分年度进行考核，分别为：目标A）24/25/26年含税营业收入分别达到115/150/200亿元，行权比例为100%；若当年未达收入目标，则参考目标B）24/25/26年归母净利润（剔除股权支付费用）达到4亿元，行权比例80%。
    2、员工持股计划情况
    公司拟以核心骨干不超过96人为对象开展员工持股计划，总金额不超过2379.78万元，拟持有标的股票数量不超过198.15万股（占总股份的0.49%），本计划购买股票的价格为12.01元/股。业绩考核以及解锁比例与股权激励计划考核规则一致。
    3、费用摊销情况
    ①股权激励预计总费用为666.90万元，24–27年分别摊销190.60/287.26/142.85/46.19万元。
    ②员工持股计划预计总费用为2165.08万元，24–27年分别摊销703.65/974.28/378.89/108.25万元。
    4、投资建议
    整体来看，本次股权激励及持股计划中，公司将含税营业收入与净利润作为衡量公司未来经营发展的核心目标，基于公司“高端性价比”战略长期发展信心，公司提出“3年200亿”发展目标。我们认为，随着公司“高端性价比”的主旨战略持续在终端得到验证，同时不断通过“一品一链”策略强化核心大单品，渠道端以“抖+N”的协同为核心，做强全渠道，公司未来业绩有望维持高增，股权激励目标达成可期。考虑到公司推出股权激励目标，提出3年实现200亿含税营收目标，我们上调公司盈利预期，预计公司24-26年营收分别为102.3/134.9/177.0亿元（前值为100.4/126.8/158.4亿元），yoy+44%/32%/31%；实现归母净利润为3.8/5.1/6.6亿元（前值为3.7/5.0/6.5亿元），yoy+72%/34%/31%，对应目前PE分别为28X/21X/16X，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、渠道改革进展不及预期风险、行业竞争加剧风险、股权激励计划、持股计划目标进展不及预期风险。

成长节奏清晰明确

伟星股份(002003)
    24Q1收入8亿同增15%，归母净利0.8亿同增45%
    24Q1收入8亿，同比增长15%，归母净利0.8亿，同比增长45%，扣非归母净利0.75亿，同比增长46%；公司目前接单延续前期趋势、总体向好，我们认为收入及利润增长主要或系今年Q1订单及产能利用情况较好、效率提升，而去年同期低基数所致。
    24Q1公司毛利率37.9%，同比增长0.2pct。24Q1期间费率26.5%同减2.3pct；其中销售费率9.5%同减0.4pct，管理费率13%同增0.5pct，研发费率4.5%同增0.4pct，财务费率-0.4%同减2.8pct；净利率9.9%，同比增长2.3pct。
    市场份额持续提升，加速全球化战略推进
    在23年下游品牌去库的行业背景下，公司仍保持营收稳健增长，聚焦大客户，提升客户满意度，市场份额持续提升；同时加速推进全球化战略，优化客户保障，国际业务23年保持稳健增长；此外，公司紧盯细分市场，发挥大辅料综合竞争优势，快速切入客户供应链体系，有效拓宽业务发展空间，新品类增长明显。
    越南产能逐步爬坡，发挥智造与规模优势
    公司一方面积极开拓客户市场和品牌指定工作，另一方面主抓工厂内部管理提升，做好诸如流程梳理、员工培训等事务提高效率，公司以智慧工厂为目标，全面推行生产标准化、设备智能化、管理数据化，打造产业协同平台，数智制造水平全球领先，以高效、柔性的智造能力保障产业链上下游协同，为下游客户提供更加快速优质的支持。
    产能方面，公司越南工业园已于24年3月下旬开业，已正常接单、生产、交付，越南一期规划理论产能为年产拉链1.5亿条、金属扣5亿套。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    公司持续聚焦全球布局及数智制造两大核心，以市场需求与客户需求为导向，研产销有效协同，不断强化核心竞争优势；预计公司24-26年收入分别为45/51/60亿元，归母净利分别为6.4/7.1/8.6亿元，EPS分别为0.55/0.61/0.74元/股，对应PE分别为22/20/16X。
    风险提示：行业竞争风险加剧；宏观经济形势变动产生的风险；关键人才流失风险。

海外产能逐步进入正轨，支架业务有望快速放量

意华股份(002897)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现收入50.59亿元，同比+0.96%；归母净利润1.22亿元，同比-49.04%；扣非净利润1.08亿元，同比-49.67%。2024年Q1实现收入15.29亿元，同比+63.18%；归母净利润0.87亿元，同比+456.11%；扣非净利润0.82亿元，同比+705.72%。
    美国工厂步入正轨，支架业务有望快速放量。公司2023年太阳能支架业务收入31.37亿元，同比+7.68%，美国支架产能建设初期对成本端造成一定影响，支架业务毛利率10.87%，同比-1.8pct。公司与NEXTracker、GCS、FTC Solar等建立深度合作关系，有望充分享受海外光伏支架高景气度。我们预计公司2024年一季度太阳能支架业务收入约10亿元，为主要收入与利润来源，随着美国工厂逐步进入正轨，公司支架业务有望快速放量。
    公司高速连接器技术领先，有望贡献增量收入。公司2023年连接器业务收入17.84亿元，同比-8.53%，主要系下游需求疲软。我们预计公司2024年一季度连接器业务收入约5亿元，其中高速连接器增长较快。当前高速连接器市场具有多品种、小批量的特点，进入门槛较高，公司具有完整自主知识产权的5G SFP、SFP+系列产品已陆续研发成功并通过关键客户各项性能测试，技术研发能力和精益生产水平均处于行业领先地位。
    投资建议：我们维持公司2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为3.77/5.07/6.04亿元，我们看好公司支架业务快速成长，维持“买入”评级。
    风险提示：海外产能推进不及预期、行业竞争恶化、原材料价格波动风险。

24Q1点评：表现亮眼拐点已至，盈利改善业绩可期

洽洽食品(002557)
    事件：公司发布2024年一季度业绩，24Q1，公司实现营收18.22亿元（yoy+36.39%），实现归母净利润2.40亿元（yoy+35.15%），实现扣非归母净利润2.21亿元（yoy+55.80%），毛利率为30.43%，同比+1.92pct，归母净利率为13.20%，同比-0.12pct。受益于零食量贩渠道增长、春节期间坚果礼盒热销等因素，公司24Q1收入增速超预期。
    我们的分析和判断：
    1、收入端：24Q1，据公司反馈，由于春节跨期的原因，今年1月份发货时间为整月，生产订单较饱和，1月份葵花子和坚果较同期都有较快增长，公司一季度收入实现恢复性增长。展望全年，1）产品端，我们预计随着公司持续推进大单品以及新品建设，公司瓜子、坚果两大品类有望继续实现渗透率提升，带动公司收入稳步增长。2）
    渠道端，公司持续加码量贩渠道，24年1月月销已达5000万元，保持较快增长。同时，公司持续渗透县乡市场，目前终端覆盖网点数已超32万家。我们预计，随着公司持续加深与高势能量贩渠道的合作，并不断发力乡县市场，渠道扩容红利以及不断增加的终端网点覆盖率有望驱动公司收入实现持续增长。
    2、盈利能力：24Q1，公司盈利水平实现较好的改善，整体毛利率已达30.43%，同比+1.92pct。根据公司反馈，随着新一季葵花籽种植面积有所提升，叠加天气等因素整体向好，预期产量将有提升，公司葵花籽的采购成本相较高点稳中有降，我们预计公司24年盈利能力有望持续提升。
    3、投资建议：我们预计，产品层面，随着公司瓜子产品不断向海外及国内低线市场渗透，坚果系列产品积极拓宽销售渠道，市场占有率有望继续提升。渠道层面，随着公司持续拓展县城经销商，坚定把握零食量贩渠道红利，同步进行渠道精耕，“百万终端”计划有望稳步推进。成本层面，随着今年葵花籽采购季瓜子成本已出现逐步回落的行情，我们预计公司24年盈利能力有望持续提升。我们预计公司24-26年归母净利润为11.0/13.2/15.8亿元，yoy+36%/20%/20%，当前股价对应P/E分别为17/14/12X，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、食品质量及安全风险、产品研发未能跟上市场需求变化的风险。

24Q1点评：盈利能力改善明显，长期趋势有望延续

劲仔食品(003000)
    事件：
    公司2024年4月24日发布2024一季报，公司一季度实现营收5.40亿元，yoy+23.58%；实现归母净利润7359.00万元，yoy+87.73%；实现扣非净利润5839.52万元，yoy+77.45%。业绩接近此前预告中值。
    我们的分析和判断：
    1、产品端：鱼制品“大包装+散称”策略继续推进，鹌鹑蛋向公司优势渠道铺货
    24Q1，鱼制品层面，公司继续借助“大包装+散称”策略，将核心单品小鱼干向线下空白渠道渗透。同时，公司也在积极开拓专业的散称经销商，以推进散称小鱼干的市场覆盖度，推动鱼制品销售额向“二十亿级”迈进。作为公司第二增长级，鹌鹑蛋目前销售渠道主要集中于BC/KA渠道，品规以散称为主，公司拥有竞争优势的流通渠道和增速较快的电商新媒体等渠道仍在持续拓展，我们预计鹌鹑蛋产品可拓展渠道空间广阔，24年有望保持高增，未来向“十亿级”单品体量冲击。
    2、盈利端：受益原材料价格下行、规模效应影响，公司盈利能力快速提升
    24Q1，受益于公司生产所需的主要原材料鳀鱼、鹌鹑蛋、黄豆等价格同比均有所下降，叠加营业收入增长带来的规模效应和供应链效益优化的影响，公司实现毛利率30.02%，同比+4.04pct，净利率13.63%，同比+4.66pct。我们预计，随着原材料成本端下行趋势持续，叠加公司北海鹌鹑蛋产能上半年投产，有望带动潜力单品鹌鹑蛋毛利率水平逐月爬升，公司24全年毛利率、净利率水平有望延续提升态势。
    3、投资建议
    我们预计，随着鱼制品“大包装+散称”规格产品持续向空白渠道渗透，鹌鹑蛋向公司优势的流通渠道以及高势能的电商渠道进行铺货，贡献增量，我们预计公司收入仍将维持较快的增长。利润端随着原材料成本下行趋势延续，叠加鹌鹑蛋新产能投放以及收入规模逐步扩张形成规模效应，公司盈利能力将持续提升。我们预计24-26年公司营收为26.4/33.3/41.5亿元，yoy+28%/27%/24%；归母净利润为2.9/3.7/4.7亿元，yoy+36%/29%/28%；对应PE分别为24X/19X/15X，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、产品推新不及预期风险、行业竞争加剧风险。

海外布局成效显著，3D产品认可度持续提升

中望软件(688083)
    事件：公司发布2023年及2024年一季报业绩报告。
    2023年：营业收入8.28亿元，同比+37.71%；归母净利润6,140.64万元，同比+922.84%。扣非净利润-7774.01万元。
    2024Q1：营业收入1.20亿元，同比+3.84%；归母净利润为-2,561.11万元；扣非净利润-7,829.07万元。
    2023年企业板块高速增长，境外收入表现亮眼。1）境内商业市场增速达43.66%，企业版2D CAD和3D CAD分别实现收入3.03/1.34亿元，同比增长33.48%/28.35%。CAE产品实现收入714.87万元，同比增长209.67%。2）教育市场方面，由于职业教育客户采购意愿不佳，以及行业政策周期性调整所带来的负面影响，公司境内教育业务的拓展不及预期，实现收入1.66亿元，同比+4.87%。3）境外市场营收达到1.57亿元，同比增长71.14%。4）新并表的博超实现收入0.33亿元，占比4.67%。
    研发、销售端持续高投入。公司坚定投入高研发，保证产品迅速迭代，2023年研发投入达到4.04亿元，同比+27.58%。公司研发人员增加289人至1151人，研发人员数量占比达到54.34%，同比上升4.37pct。销售方面，公司持续推进海外本地化战略布局，优化全球渠道经销网络体系，2023年销售费用达到4.35亿元，同比+26.34%。销售/管理/研发费用率分别为52.54%/11.42%/47.09%，分别同比变化了-4.73/1.01/-0.92pct。
    教育板块短期承压，3D产品客户认可度持续提升。24Q1由于各级院校复工复课时间较晚，叠加教育客户资金拨付进度延缓的负面影响，导致教育板块收入不及预期。但商业板块表现不乏亮点，公司来自ZW3D的订单金额同比增长超过40%，体现出客户对于ZW3D认可度的进一步提升；来自海外市场的营业收入同比增长近50%。来自经销团队的营业收入同比增长超过35%，显示渠道经销网络建设取得良好成效。
    投资建议：预计公司2024-2026年实现收入9.91/12.05/14.90亿元，实现归母净利润1.11/1.84/2.48亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游景气度不及预期，技术研发不及预期，市场竞争加剧。

千味央厨：短期增长承压，积极调整恢复向上势能可期

千味央厨(001215)
    事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现营收19.01亿元，同比+27.69%；归母净利润1.34亿元，同比+31.43%；扣非净利润1.23亿元，同比+27.19%；其中2023Q4实现营收5.73亿元，同比+25.02%；归母净利润0.40亿元，同比+24.12%，扣非净利润0.40亿元，同比+26.50%。2024Q1实现营收4.63亿元，同比+8.04%；归母净利润0.35亿元，同比+14.16%；扣非净利润0.34亿元，同比+14.05%。2023年公司拟派发每股0.19元（含税），拟回购不低于6000万元且不超过1亿元股份。
    2023年大B恢复性高增，2024Q1外部影响导致业绩略有承压。2023年在大B恢复性高增带动下，全年收入同比增长27.7%，实现圆满收官。分产品来看，2023年公司油炸类/烘焙类/蒸煮类/菜肴类产品分别实现收入8.7/3.6/3.7/3.0亿元、同比+24.2%/+29.2%/+26.4%/+38.6%，其中菜肴类产品实现高增，主由蒸煎饺继续放量及预制菜拓新加速贡献；油炸类产品慢于整体增长主由油条在核心客户中的增长放缓以及芝麻球增长空间有限所致。分渠道来看，全年公司大B渠道同比增长49.9%，大客户数量同比增长27.9%至197家，前三大客户销售额占公司整体收入的31.7%，全年销售额分别同比增长68.5%/59.5%/43.1%。小B渠道受制于整体恢复较慢，全年收入同比增长15.7%，其中前20%的核心经销商收入同比增长18.4%，2023年新开拓部分细分渠道经销商，经销商数量同比增长33.8%至1541个。2024年Q1公司收入同比增长8.0%，增速有所放缓预计主由大B收入略有下滑所致，去年大B恢复性增长带来高基数影响，加上下游餐饮景气略有回落，大B核心客户有较强的供应链降本诉求。小B渠道增长韧性较强，Q1速冻面米制品行业中小B渠道竞争趋烈，在公司未参与促销竞争的情况下，小B仍实现快于整体收入的增长。
    产品结构持续优化，盈利水平稳中有升。2023年公司毛利率同比+0.3pct至23.7%，主因高毛利烘焙产品占比提升，产品结构优化推动毛利率稳步提升。费用方面，2023年公司销售/管理/研发费用率分别为4.7%/8.4%/1.1%，分别同比+0.8/-0.9/+0.1pct，整体费用率保持稳定，此外加上收到政府补助增加，全年净利率同比+0.2pct至7.0%。2024Q1公司毛利率同比+1.5pct至25.5%，销售/管理/研发费用率分别为5.9%/8.4%/1.1%，分别同比+0.8/+0.5/+0.2pct，Q1行业促销竞争加剧，春节后公司逐步加大市场费用投放力度，销售费用率略有提升。Q1整体盈利水平保持较稳定，净利率同比+0.5pct至7.4%。
    短期需求承压，积极调整蓄力长远发展。展望2024年，大B客户经营韧性强，但面临整体高性价比消费需求趋势，大B客户多选择以价换量方式实现增长，对上游供应商成本提出更高要求。公司考虑长远发展保持整体价盘稳定，预计将坚持大客户推新加速，以及加大区域连锁客户开发力度的策略获得更多增量，大B端全年在高基数下有望实现稳健增长。小B端公司将调整销售策略积极应对市场竞争，预计在大单品发力以及新品持续导入的带动下，有望拉动整体增长。利润端，考虑到餐饮需求较疲软、市场竞争趋烈的情况下，预计费用投放力度加大，但原材料价格下行以及产品结构优化仍将对冲部分费用影响。
    盈利预测：我们预计2024-2026年实现收入22.0/25.8/30.1亿元，同比增长15.8%/17.4%/16.4%，实现归母净利润1.6/1.9/2.3亿元，同比+19.7%/20.9%/19.6%，对应PE22/18/15X。我们按照2024年业绩给28倍PE，一年目标价45.25元，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新客户开发不及预期；新品上市不及预期。

业绩反转，国内外收入均进入增长态势

锐明技术(002970)
    事件：公司发布2023年年报，收入16.99亿元，同比增加22.80%；归母净利润1.02亿元，同比增加169.54%。
    公司发布2024年一季报，收入5.02亿元，同比增加37.19%；归母净利润0.53亿元，同比增加120.74%。
    国内外收入进入增长态势。2023年，国内收入实现8.16亿元，同比增长18.67%，而海外收入实现8.83亿元，同比增长26.87%。海外市场在公司持续多年的拓展下，业务基本上进入良性发展阶段，客户购买意愿明显；同时，海外推行一国一策销售策略，营销网络持续扩大。
    交通运输车辆增长较快，公司技术储备雄厚。面向商用车型，公司交通运输（货运）收入7.08亿元，同比增长27.19%；交通出行（公交、出租和校车等）收入6.74亿元，同比增长15.54%；前装收入0.44亿元，同比增长102.74%；创新业务0.62亿元，同比增长57.13%。公司的技术、产品和解决方案体系包括基础平台、基础能力和多行业解决方案三部分，能够灵活的面对各种商用车型提供解决方案。
    欧洲商用安全市场政策频出。根据欧洲2019年发布的GSRII法规对商用车的要求，新车公告自2022年7月开始，新车上牌自2024年7月开始，需强制配备下面六个智能警告的功能，即行驶区域信息提示系统、盲点信息提示系统、倒车信息提示系统、智能车速辅助系统、司机疲劳预警系统(DDAW)、胎压监测系统。公司长期的技术储备和解决方案将有利深入欧洲市场。
    投资建议：公司海外外收入均恢复增长态势。预计2024-2026年公司的EPS分别为1.14\1.67\2.18元，维持“买入”评级。
    风险提示：新业务领域不及预期；海外发展不及预期；行业竞争加剧。

智慧零售引领未来发展

熵基科技(301330)
    事件：公司发布2023年年报，收入19.70亿元，同比增加2.69%；归母净利润1.77亿元，同比减少7.92%。
    公司发布2024年一季报，收入4.00亿元，同比减少0.83%；归母净利润0.26亿元，同比减少16.90%。
    发布BioCV模型及智慧零售解决方案。公司的BioCV LLM3.0大模型项目研究，主要用于小模型的模拟及增强，在边缘计算侧赋能智慧零售场景。ZKDIGIMAX L3是面向中小型零售商门店的一站式数字化营销解决方案，支持5大核心服务，即MinervaIOT物联网平台、机器视觉分析平台、大数据分析平台、AIGC平台、广告制作分发平台。
    传统业务保持平稳增长，更新迭代产品线。公司的熵基云物联网平台MinervaIoT，为智慧办公场景、智慧出入口场景、智能居家场景提供免部署的SaaS应用产品。面向系统集成客户可提供熵基百傲慧识可信身份认证平台，面向大型园区型企业客户可提供熵安云通智慧园区综合管理平台V8800、万傲瑞达智能综合管理平台V6600、万傲瑞达出入口综合管理平台V6000，面向中大型企业客户可提供熵基时间及安全精细化服务平台E-ZKEco Pro，面向海外客户可提供熵基云考勤门禁管理系统BioTime8.0等。
    投资建议：公司传统业务保持平稳增长，智慧零售业务有望成为公司第二增长曲线。预计2024-2026年公司的EPS分别为1.22\1.58\2.06元，维持“买入”评级。
    风险提示：智慧零售领域不及预期；海外发展不及预期；行业竞争加剧。

立高食品：盈利改善效果初步体现，奶油新品续力增长

立高食品(300973)
    事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023年公司实现营收34.99亿元，同比+20.22%；归母净利润0.73亿元，同比-49.21%，扣非净利润1.22亿元，同比-14.95%。2023Q4实现营收9.17亿元，同比+6.67%；归母净利润-0.85亿元，同比-297.22%，扣非净利润-0.24亿元，同比-148.83%。2024Q1公司实现营收9.16亿元，同比+15.31%；归母净利润0.77亿元，同比+53.96%，扣非净利润0.68亿元，同比+40.29%。公司拟每股派现0.5元（含税）。
    2024Q1收入增长稳健，奶油新品延续高增。2023年在商超以及餐饮新客驱动下，公司全年实现收入同比+20%。分渠道来看，2023年公司饼店/商超/餐饮新零售分别收入占比约为55%/30%/15%，收入分别同比持平/+50%/+100%；2024Q1收入占比分别为51%/31%/17%，收入分别同比+25%/-10%～-5%/+50%+，Q1餐饮渠道新开直营客户贡献增量，奶油新品放量驱动饼店收入实现较快增长，商超收入略有下滑，主由春节返乡导致高线城市人流量下滑加上高基数影响。分产品来看，2023年冷冻烘焙/奶油/酱料/水果制品收入分别为22.1/6.5/2.3/1.9亿元，同比+23.9%/+27.7%/+18.1%/-8.5%，冷冻烘焙产品增长主由商超新品以及餐饮新开客户订单规模增长贡献；同时，公司UHT奶油新产线投产，奶油新品表现亮眼，2024Q1仍延续快增趋势，推动奶油业务Q1实现翻倍增长。其他产品方面，Q1冷冻烘焙收入占比约61%，同比基本持平，收入增长放缓主因商超渠道收入下滑拖累。
    采购管理优化+新品盈利改善，2024Q1盈利水平改善明显。2023年公司毛利率同比-0.4pct至31.4%，主因2023Q4头部经销商确认全年返利额度，Q4毛利率同比-4.3pct至28.2%。费用方面，2023年公司销售/管理费用率分别同比+1.6/+1.1pct，研发费用率同比持平，销售及管理费用率上升主因2023年公司中转仓数量以及推广活动增加，导致仓储运输费用以及渠道费用增长明显，同时公司Q4加速计提股权激励费用。此外，以餐饮大客户新品试销为主以及其他小品类的资产减值损失合计计提3110万元，全年净利率-2.9pct至2.0%。2024Q1公司盈利能力明显改善，一方面Q1公司毛利率同比+0.6pct至32.6%，主要得益于采购管理优化以及奶油新品毛利率提升。另一方面，股权激励费用减少带来管理费用率同比下降0.7pct，销售及研发费用率管控稳定，Q1分别同比+0.2/-0.1pct。此外，资产减值损失同比减少109万，环比减少754万,综上Q1净利率同比+2.1pct至8.4%，扣非净利率同比+1.3pct至7.4%。
    奶油新品增长势头较好，费用管控效果初步体现，年内盈利有望实现弹性增长。今年公司将继续发力UHT系列奶油新品以应对下游烘焙需求疲软、降本诉求挤压半成品渗透率的问题，奶油行业属于烘焙原料中销售规模较大的子品类，且相比其他烘焙原料来说研发、生产壁垒更高，可获得较强粘性以及较高的盈利水平。目前国内呈现冷藏奶油替代冷冻奶油的消费趋势，未来以稀奶油为代表的奶油还有较大的升级成长空间。公司佛山工厂新开稀奶油生产线将于年内投产，今年奶油新品销售时间更长，有望获得更多增量。同时，公司与华住会签署战略合同，成为其官方唯一指定的烘焙供应商，并已为某头部茶饮客户提供奶盖产品；塔斯汀、百胜等已有大客户合作效果也有望将在年内逐步体现，预计今年公司餐饮渠道将延续高增趋势。商超渠道随重点客户新开店+公司新品导入，有望实现稳健增长。今年公司各项费用有望继续管控优化，2024Q1优化效果已得到初步体现，后续盈利能力有望进一步提升。
    投资建议：我们预计2024-2026年收入40.9/47.8/55.8亿元，归母净利润2.7/3.4/3.9亿元，同比+268%/25%/16%，对应PE为23/18/16X。我们按照2024年业绩给28倍PE，一年目标价44.73元，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；经济复苏不及预期；产能建设不及预期。

23年业绩分红超预期，24Q1盈利能力改善

水星家纺(603365)
    报告摘要
    公司发布2023年报和2024Q1财报，其中2023年实现营收/归母净利润/扣非净利润分别为42.11/3.79/3.28亿，同比+14.93%/+36.23%/+44.74%，非经常性损益主要为政府补贴5489万元。2024Q1实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润9.15/0.93/0.85亿，同比+11.84%/+11.55%/+20.34%。此外，公司拟每10股派发现金红利9元（含税），分红率约62.38%，股息6.26%。
    电商渠道稳健增长，直营恢复。分季度看，23Q1~Q4营收分别为8.18/9.78/9.57/14.57亿元，同比增长1.45%/17.01%/11.93%/24.97%。分渠道看：
    线上：2023年实现营收23.88亿元（同比+11.7%），占比-1.7PCTs至56.8%，毛利率为39.77%（+1.24pcts）。分平台看，传统电商平台稳健发展，新平台抖音潜力巨大。公司较早布局抖音平台，具有明显的领先优势，积极探索潮流破圈，推动品牌年轻化升级，用品牌驱动逐步替代流量驱动。
    线下：2023年非电商业务实现营收18.15亿元（同比+19.49%），其中加盟/直营收入分别为13.13/3.48亿元(同比+10.94%/+24.44%)，毛利率分别为37.92%/53.91%，分别同比+1.12/+2.18PCTs。产品方面，品牌持续贯彻极致大单品战略提升连带率与客单价；并不断推动门店形象的综合升级改造，同时打通线上线下营销链路、加速数字化改造，提升门店获客率与销售转化率。
    毛利率持续提升，盈利能力环比改善。2023年/24Q1毛利率分别为40.04%/41.44%，同比+1.34/+1.73PCTs。我们预计今年毛利率有望随产品结构优化、客单价提升保持较高水平。2023年公司销售/管理/研发/财务费用率为24.11%/4.30%/1.85%/-0.46%，同比+0.77/-0.42/-0.11/-0.09PCTs。销售费率提升主要是广告宣传费、人员薪资类支出增长所致。2024Q1销售/管理/研发/财务费用率为23.26%/4.81%/1.96%/-0.38%，同比+0.9/-0.4/+0.13/+0.3PCTs。2023年净利率+1.41PCTs至9.00%，24Q1净利率为10.20%，同比略有下降，环比+1.48PCTs。
    终端渠道去库顺利，存货周转恢复正常水平。2023年/2024Q1末公司存货规模为9.62/10.24亿元（同比-5.78%/+5.13%），同期存货周转天数同比分别-15.04/-15.18天至141.35/166.79天，预计经销商信心持续加强。2023年公司经营性净现金流4.93亿元，同比+374.42%，主因营收及销售回款增长导致经营性净现金流增加。2024Q1经营性净现金流为-0.09亿元，主要是本期支付采购货款增加所致。截至2024Q1末公司货币资金达9.46亿元，账上现金充足。
    盈利预测及投资建议：长期看，公司为国内家纺龙头之一，电商渠道先发优势明显，且整体性价比优势突出，在消费升级趋势下，市占率有望持续提升。公司线上业务在多渠道、多品类、多形式的立体运营架构下，有望保持较快增长，线下业务在渠道升级、数据赋能、组织结构优化下，运营效率有望提升。考虑到2023年以来公司发挥全渠道优势，紧抓电商新平台增长趋势，强化线上品牌宣传，融入新零售模式赋能终端门店，盈利能力已呈现持续增强趋势，我们预计24/25/26年归母净利润分别为4.33/4.85/5.38亿元，分别同增14%/12%/11%，现价对应估值分别为11/10/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业需求不及预期；加盟业务不及预期；直营业务拓展不及预期；电商增速及毛利率不及预期。

Q1业绩超预期，盈利能力持续提升

苏轴股份(430418)
    投资要点
    事件：公司发布2023年度年报及2024年一季报。（1）2023年公司实现营收6.36亿元，同比+12.96%；实现归母净利润1.24亿元，同比+48.34%；实现扣非归母净利润1.16亿元，同比+41.19%。其中Q4单季度实现营收1.71亿元，同比+20.05%；实现归母净利润0.37亿元同比+37.48%。（2）2024Q1公司实现营收1.67亿元，同比+15.55%；实现归母净利润0.33亿元，同比+51.39%；实现扣非归母净利润0.33亿元，同比+51.83%。2023年及2024年第一季度公司业绩持续高增，超市场预期。
    受益于降本增效和产品结构升级，公司盈利能力持续提升：
    公司稳步推进科技创新，产品结构迭代升级，高附加值产品销量增加。2023年公司毛利率为36.7%，较2022年提升3.8pct；2024Q1公司毛利率为38.4%，较2023年全年进一步提升1.7pct。同时，公司持续推进全面预算管理和降本增效，提升内部管理效能，管理费用率/销售费用率均有所优化。2023年全年/2024年一季度公司管理费用/销售费用同比增速均显著慢于营收增速，2023年公司管理费用/销售费用同比变动分别为2.0%/-4.2%，2024Q1分别为-4.4%/-20.5%。2023年公司净利率为19.5%，相较2022年提升4.6pct，主要由毛利率提升贡献。2024Q1公司净利润率为19.6%，较2023年全年进一步提升0.1pct，较去年同期提升4.6pct，主要由费用率下降贡献。
    图表1：公司利润率情况
    来源：wind，中泰证券研究所；注：利润率水平为截至各季度末数据
    国内外业务双轮驱动，公司业绩稳健增长：
    2023年公司国内收入为3.67亿，同比+10.52%；海外收入持续增长，营收为2.69亿，同比+16.47%。公司作为滚针轴承细分行业国产化龙头，多项研发项目打破国外公司的技术垄断。（1）国内市场，公司加大国产汽车品牌的市场拓展，持续开发新客户和新产品。目前，公司已通过汽车零部件厂商开始间接给华为汽车、小米汽车供应滚针轴承产品。（2）海外市场，近年来公司海外营收占比持续提升，2021-2023年分别为38.9%/41.1%/42.3%。同时，2023年海外收入毛利率为41.7%，较2022年大幅提升8.3pct。目前，公司已与以博世、博格华纳、采埃孚为代表的国外客户建立了稳定的合作关系，公司国际知名度和品牌竞争力预计将不断提升。
    持续开拓下游新兴赛道，公司业务有望实现多点开花
    目前公司正积极拓展汽车行业外的其他下游应用领域，航空航天、国防军工、机器人等有望成为新增长极。公司的滚针轴承系列产品已应用于工业机器人的关节部分多年，新产品交叉滚子轴承已配套国防领域，此外，交叉滚子轴承是精密减速器的核心零部件，技术壁垒较高，国内具备量产能力的厂商少，公司未来有望借助该产品进一步巩固在航空航天、国防军工、机器人等领域的布局。
    盈利预测：公司作为滚针轴承国产化龙头，2024Q1业绩超预期。基于公司最新披露的财报数据，我们更新调整了公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为1.69/2.2/2.41亿元（2024-2025年前值分别为1.65/2.2亿元）。根据最新收盘价，对应的PE分别为13/10/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示事件：国际贸易争端风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险，下游产业链发展不及预期风险，国际巨头轴承企业本地化生产加剧竞争风险。

消费类回暖高可靠稳定增长，Q1重回增长通道

复旦微电(688385)
    报告摘要
    事件：公司发布2024年一季度业绩报告，报告期内实现营业收入8.93亿元，同比增长10.3%，实现归母净利润1.61亿元，同比减少-14.35%，扣非后归母净利润1.55亿元，同比减少-13.93%。
    下游需求企稳回升，公司业绩重回增长通道。公司Q1实现营业收入8.93亿元，同比增长10.3%，环比增长12%，实现归母净利润1.61亿元，同比减少-14.35%，环比增长133%。营收分产品线来看：安全与识别芯片约为2.01亿元，同比减少3.37%；非挥发性存储器约为2.92亿元，同比增长5.42%；智能电表芯片约为0.92亿元，同比增长95.74%；FPGA及其他产品约为2.81亿元，同比增长23.25%；测试服务收入（合并抵消后）约为0.26亿元，同比减少48.00%。公司一季度毛利率为56.65%，同比下滑10.12pct，环比提升6.98pct。费用方面，公司一季度持续保持了较强的研发投入，研发费用约2.45亿元，同比增加0.26亿元，研发费用率约27%，持续进行技术迭代和新品研发，同时不断丰富产品序列满足更多应用领域。
    电表业务回暖，高可靠业务稳定增长。一季度公司应用于消费电子及电力电子行业的部分产品，受下游客户需求企稳回升，产品线收入由上年同期的下降转为增长，其中智能电表芯片营收约为0.92亿元，同比增长95.74%，重回增长通道。公司FPGA及应用于高可靠场景的部分非挥发性存储器，受益于技术先进可靠、应用领域持续拓展及主要客户需求稳定增长，营收保持稳定增长，带动公司整体收入重回增长通道。此外受产品结构变化，以及部分产品线价格下降，导致公司毛利率同比有所下滑。随下游需求持续回暖，以及高可靠需求修复，公司业绩有望逐步增长。
    国产FPGA龙头发展前景广阔。公司拥有千万门级FPGA、亿门级FPGA、十亿门级及PSoC共四大系列数十款产品，具备全流程自主知识产权FPGA配套EDA工具ProciseTM，是国内领先的可编程器件芯片供应商。目前该产品线正在推进基于1xnm FinFE先进制程的新一代FPGA，面向计算机视觉、机器学习、高速数字处理等应用场景，针对智能座舱、视频监控、医学影像、网络通信等行业领域，提供低成本、低功耗、高性能、高可靠性的产品系列。此外FPGA技术向更高性能和更大容量等方向迭代，边缘智能技术受现场感知需求驱动提升性能，有望带动FPGA芯片量价齐升。公司作为行业极少数国产FPGA供应商之一，将充分受益下游市场国产化带来的需求体量，发展前景广阔。
    投资建议：考虑到公司下游需求承压，我们下调2024/2025/2026年净利润至8.01/9.99/12.11亿元（前值24-25年11.76/14.53亿元），对应PE为33/27/22倍，公司是大陆FPGA行业龙头厂商之一，在国产化大背景下，下游需求旺盛，产品结构持续优化，稀缺性和成长性兼备，维持“买入”评级。
    风险提示事件：FPGA市场需求及景气度可能不及预期，产品价格下滑风险，上游原材料涨价风险。

煤价下行带动盈利能力提升，一季度业绩高增64%

华电国际(600027)
    事件：公司发布2024年一季报。2024年一季度公司实现营收309.52亿元，同比下降3.21%；实现归母净利润18.62亿元，同比增长64.21%；实现扣非归母净利16.21亿元，同比增长66.9%。
    点评：
    一季度电量同比基本持平，营收同比下降3%
    2023年公司投产电源项目3695.54兆瓦，包括3020兆瓦的高效燃煤发电机组和675.54兆瓦的燃气发电机组。截至3月28日，公司控股装机容量为58.4GW，主要包括燃煤46.9GW，燃气9.1GW，水力发电2.5GW。从2024年一季度运营情况来看，公司累计完成发电量561.64亿千瓦时，同比下降0.2%；其中煤电同比下降1%，气电同比增长5.4%，水电同比增长24.8%；公司一季度平均上网电价约为509.31元/兆瓦时，同比下降22元/兆瓦时。综合来看，公司一季度营收同比下降3%。
    煤价下行提高公司盈利能力，一季度扣非归母净利同比+67%
    公司一季度营业成本同比下降7.4%至283.5亿元，或系煤价同比下行。成本下行带动公司盈利能力提升，一季度毛利率为8.4%，同比提高了4.2个百分点。公司一季度投资净收益11.48亿元，其中对联营企业和合营企业的投资收益11.44亿元，同比微降。此外，公司实现资产处置损益3.86亿元，增厚业绩。综合来看，公司一季度实现归母净利润18.62亿元，同比增长64.21%；实现扣非归母净利16.21亿元，同比增长66.9%。
    控股煤电盈利或进一步改善，参股新能源业绩贡献有望提升
    煤电调整为两部制电价，价格机制逐步完善，从2024年来看我们预计多数省份年度长协电价有望维持较高上浮比例，成本端，煤价仍有望处于较低水平。综合来看，公司煤电盈利能力仍有望进一步改善。参股新能源方面，公司持有华电新能31%的股权，十四五期间华电集团规划新增新能源装机75GW，业绩贡献有望进一步增长。
    投资建议：
    预计公司2024-2026年归母净利润为64、72、81亿元，对应PE11、10、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济大幅下行的风险、煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期、行业竞争过于激烈的风险、补贴持续拖欠的风险、项目建设进度不及预期等

规模化与战略布局并举，营收与利润实现双增长

君亭酒店(301073)
    公司发布 2023 年报及 2024 年一季度报：
    1） 2023 年：公司实现营收 5.34 亿元/+56.16%,归母净利润 0.31 亿元/+2.60%，主要系公司加大了直营酒店投资力度，同时减少经营物业转租赁等其他非核心业务；扣非归母净利润 0.28 亿元/+8.31%，经营活动产生的现金流量净额约 2.45 亿元/+103.88%。
    2） 2023Q4： 公司实现营收约 1.52 亿元/+61.45%， 归母净利润约 0.07亿元/+71.40%,扣非归母净利润约 0.06 亿元/+48.27%。
    3） 2024Q1:公司实现营收约 1.60 亿元/+67.28%， 归母净利润约 0.04亿元/+13.94%,扣非归母净利润约 0.05 亿元/+52.45%，经营活动产生的现金流量净额约 0.5 亿元/+160.73%。
    管理费用得到有效控制， 直营项目战略性布局，管理项目素质进一步提升：
    1 ） 2023 年 ： 销 售 费 用 率 8.43%/+1.87pcts ， 管 理 费 用 率14.65%/+3.04pcts ， 财 务 费 用 率 6.14%/-0.21pct, 毛 利 率39.74%/+3.74pcts。
    2） 2024Q1：销售费用率 7.61%/+0.32pct，管理费用率 12.33%/-2.21pcts，财务费用率 6.50%/+1.82pcts，毛利率 30.12%/-2.94pcts;
    3） 在管理上， 公司预计加大完善规范管理体系，从筹开管理、品质管理上强化集团的统筹管理，建立全新的区域管理机制、开业管理机制、品质管理机制。 直营酒店方面，坚持聚焦核心城市和核心项目，坚持“深化长三角，重点拓展北京、西南区域和珠三角区域”的发展战略。以西南首店、北京首店、深圳首店为基础，向重点城市如北京、深圳、成都、上海纵深发展:以重庆等城市的签约项目筹建同步推进同城化发展;加快如长沙、武汉等区域核心项目选择。通过区域核心城市的城市圈层的发展，有效推进集团规模化。新增直营项目将积极扩大“Pagoda 君亭设计酒店”规模，以期站稳国内高端精选服务酒店的标杆地位。
    加速项目拓展布局，提升集团化规模：
    2023 年全年，集团新签约酒店 55 家，其中君澜/君亭/景澜的数量分别为 27/12/16 家，集团新开业酒店 34 家，其中君澜/君亭/景澜的数量分别为 16/9/9 家， 君亭系列直营酒店相继在成都、深圳、杭州、北京、重庆等城市开业， 新增直营店正加速落地。 君澜品牌为度假系列打造多个品牌标签，满足中国度假酒店市场的新变化， 君澜度假圈的范围不断扩大;景澜品牌加大非标类型酒店的产品创新和服务创新，以灵活多样的方式推进下沉市场的项目拓展，进一步为乡村振兴及美丽中国建设树立标杆。 2024 年，集团目标签约项目 60 家，新开业项目 63 家。
    优化组织结构， 持续推动人才梯队建设培养和发展：
    公司 2024 年有望启动对旗下酒店组织优化工作，对部门设置和职责划分进行调整和优化以提高组织的运转效率，并且持续推动各品牌酒店扁平化管理， 减少管理层级，提高信息传递和决策效率，增强组织的灵活性和响应能力。 公司将通过提供一线员工培训和发展机会、 研发一线员工实操培训课程等方式培训员工， 并建立职业发展通道， 为基层员工提供明确的职业发展路径和晋升机会激励员工不断提升自身能力。
    投资建议：
    买入-A 投资评级， 6 个月目标价 28.03 元。我们预计公司 2024 年-2026 年的收入增速分别为 65.0%、 29.0%、 16.8%，净利润的增速分别为 296.9%、 81.7%、 8.0%； 给予买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为28.03 元，相当于 2024 年 45 倍的动态市盈率。
    风险提示： 扩张速度不及预期， 宏观经济影响，行业竞争加剧等。
   

2023年报&2024年一季报点评：盈利短期承压，市场份额持续提升

埃斯顿(002747)
    事件1：公司发布2023年年报。2023年公司实现营业收入46.5亿元，同比+19.9%，归母净利润1.4亿元，同比-18.8%。Q4单季度营业收入14.3亿元，同比+6.5%，环比+44.9%；归母净利润-523万元，同比-111%，环比-112%。
    事件2：公司发布2024年一季报。2024Q1公司实现营业收入10.0亿元，同比+1.7%，归母净利润653万元，同比-84.8%，扣非归母净利润-1294万元，同比-140%。
    投资要点
    收入符合预期，受益于工业机器人国产化提速
    2023年我国工业机器人销量同比+0.4%，受外资品牌去库存，下游新能源、光伏、锂电行业产能过剩等因素影响，行业增速放缓。公司2023年工业机器人销量同比增长40%，远高于行业增速。公司工业机器人销量维持高增主要受益于国产替代加速，2023年工业机器人国产化率为45.1%，同比提升9.6pct。2023年营收分产品来看：①工业机器人：营收36.1亿元，同比+26.5%，销量口径市占率提升至8.5%，同比+2.5pct，仅次于发那科；②自动化核心部件及运控系统：营收10.4亿元，同比+1.4%。展望2024年，3月制造业PMI已回升至枯荣线以上，制造业景气度提升有利于公司2024年收入增速继续维持高增，2024Q1末公司合同负债为3.14亿元，同比+27.9%，在手订单充足。
    行业竞争加剧导致毛利率下降，费用率提升拖累净利率
    2023年公司销售毛利率为31.9%，同比-1.9pct，销售净利率为2.9%，同比-1.9pct。毛利率下降主要系行业竞争加剧，公司通过承接智能产线业务进一步提升工业机器人及核心部件产品在细分领域的渗透率。分产品来看，机器人业务毛利率31.3%，同比-2.1pct，自动化部件业务毛利率34.2%，同比-1.0pct。费用端，2023年公司期间费用率29.4%，同比+1.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.9/-0.3/+0.4/+0.7pct，其中销售费用增加主要系公司加大了销售渠道建设以及全球化服务网点的铺设，研发费用率增加主要系为构建全球研发体系储备人才。
    2024Q1公司销售毛利率32.6%，同比-1.0pct，销售净利率0.9%，同比-3.6pct，期间费用率33.5%，同比+2.3pct。
    短期波动不改长期向好趋势，关注焊接机器人放量增厚业绩
    ①当前我国工业机器人行业处于激烈竞争卡位阶段，头部企业将凭借完善的供应链及优异的管理能力获得更高的市场份额，行业逐渐向头部集中，盈利能力将逐渐修复。我们认为短期的波动不改国内工业机器人长期发展趋势：中长期来看，机器替人大势所趋，2023年1月《“机器人+”应用行动实施方案》提出到2025年制造业机器人密度较2020年实现翻番，在国内人口基数不变的情况下工业机器人销量仍有翻倍空间，公司作为国产工业机器人龙头深度受益机器替人及国产化趋势，长期发展可期。
    ②智能焊接机器人产业化已基本落地，公司旗下Cloos为全球焊接机器人隐形龙头，兼具软硬件实力，与中集飞秒的合作进展顺利，有望充分受益于智能焊接机器人1-10放量。2023年公司焊接机器人工作站实现营收1.8亿元，净利润1066万元，期待市场放量后增厚公司利润。
    盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争格局恶化，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测为2.04/3.06亿元（前值为4.27/6.61亿元），新增2026年归母净利润预测4.26亿元。考虑到公司作为工业机器人行业龙头，长期向好趋势不变，维持“增持”评级。
    风险提示：制造业复苏不及预期，行业竞争加剧，新产品拓展不及预期

销量持续面临挑战，结构升级趋势放缓

青岛啤酒(600600)
    在收入和销量都弱于同业的情况下，青岛啤酒1Q24依靠提升平均单价、降低单吨成本以及节省销售费用驱动了利润率的扩张，最终录得1Q24归母净利润同比增长10%，好于市场预期。尽管市场信心在业绩后有一定程度的改善，但短期市场调研结果使我们对青岛啤酒的产品结构升级和费用率下降趋势在2024年的可持续性持谨慎态度。维持“持有”评级。
    2024年后续结构升级依然有不确定性：青岛啤酒1Q24销量同比下滑7.6%，远弱于重庆啤酒（同比增长5.2%）。1Q24平均销售单价同比增长2.6%，增幅相较前几个季度出现明显的放缓（3Q23和4Q23都同比增长7.5%），意味着产品结构改善的趋势环比有所减弱。尽管青啤主品牌1Q24的销量下滑幅度同比下降5.6%小于其他品牌（下滑10.4%），但中高端以上产品销量1Q24首次出现下滑（同比下降2.4%），这印证了公司在中高端以上价格带较弱的产品力。根据我们的市场调研，青啤4月的产品结构可能进一步面临压力。在消费力不足的大环境下，我们依然担心青啤在高端价格带较弱的产品组合无法在接下来的几个季度支撑产品结构的持续提升。
    毛利率提升与销售费用的节省帮助1Q24利润率扩张：青啤1Q24单吨成本同比下降1.0%，降幅小于重啤（同比下降3.3%）。在单价提升以及单吨成本下降的帮助下，青啤1Q24毛利率（不含税金）同比扩张2.1ppt，毛利同比基本持平。同时，1Q24销售费用同比下降12%，销售费用率同比收缩1.0ppt。这帮助公司1Q24核心经营利润率同比扩张2.5ppt至18%，核心经营利润同比增长10%，涨幅与归母净利润同步。然而，我们担心1Q24的销售费用下降只是短期营销费用投入节奏调整所致。这也可能为2Q24的费用率带来压力。
    维持青啤“持有”评级：我们适当下调了2024-2025年的收入预测，但基本维持盈利预期不变。基于15x2024年EV/EBITDA的估值（与华润啤酒目标估值一致），我们调整青啤A股目标价至人民币86.2元。基于10x2024年EV/EBITDA的估值（华润啤酒目标估值30%的折扣），我们调整青啤H股目标价至65.1港元。维持青岛啤酒A股与港股“持有”评级不变。
    投资风险：1）原材料价格涨幅高于预期；2）中高端啤酒的增速慢于预期。

业绩成长性凸显，长期受益于低空+自动驾驶

华测导航(300627)
    事件：公司发布2023年年报，营收26.78亿元，同增19.77%；归母净利润4.49亿元，同增长24.32%；扣非归母净利润为3.72亿元，同增31.05%。此外，公司一季报营收6.17亿元，同增20.53%；归母净利润1.03亿元，同增30.35%；扣非归母净利润为8680.55万元，同增40.42%。
    公司多年业绩表现较高成长性，一季报业绩稳健增长
    公司23年收入26.78亿元，18-23年CAGR为22.98%，彰显较强成长性。23年归母净利润4.5亿元，18-23年CAGR为33.70%，盈利能力持续增强。23年归母净利润率为16.77%，同比提升0.62pct。分业务：1）资源与公共事业收入11.27亿元，同增41.29%，农机自动驾驶业务快速增长；2）建筑与基建收入9.66亿元，同增5.29%，公司主要针对国际市场加强施工自动化产品推广，高精度接收机智能装备全球市占率持续提升；3）地理空间信息业务收入4.25亿元，同增0.73%，在传统应用领域公司基于高精度GNSS+INS+激光雷达+无人飞控技术，公司开发了搭载于移动载体之上集成多源传感器的设备实现数据采集二维到三维的跨越；4）机器人与自动驾驶业务1.60亿元，同增61.64%，公司已经被指定为多家车企的自动驾位置单元业务定点供应商，部分相关车型已实现量产。
    一季报数据显示，公司24Q1同比增速维持稳健增长态势。归母净利润增速高于收入增速，归母净利率提升1.26pct。主要原因：1）资源与公共事业等相关业务领域及海外区域营收实现快速增长；2）公司产品竞争力提升，在各行业市场业务快速拓展。24年Q1因股权激励带来的支付费用约为1400万元，同比23年Q1的800万有较大幅度增长。权益工具投资变动导致公允价值变动损失712万元，信用减值损失由240万增长至919万元。剔除影响后核心业务盈利能力更优。
    公司积极采取采购、研发等综合降本策略，长期坚持研发投入
    公司优化产品设计，自研核心元器件，23年销售毛利率57.77%，同比提升1.13pct。此外，期间费用率缩减1.27pct，销售/管理/研发/财务费用率分别减少0.22/0.89/0.77/-0.61pct，管理费用率减少主要系股权激励摊销降低，管理体系逐渐成熟。24年一季度，公司毛利率降低0.37pct，费用率缩减3.99pct，销售/管理/研发/财务费用率分别减少2.94/0.63/-0.01/0.43pct，收入增长费用率摊薄。研发费用绝对值增长20.6%，为中长期发展提供支撑。公司围绕高精定位芯片、板卡、模组、智能机器人、飞控技术、车规级芯片、全球SWAS广域增强系统、核心算法等，持续强化核心竞争力。
    公司积极发展低空经济业务、把握历史机遇
    （1）无人机/工业无人机：我们认为，公司基于高精定位+激光雷达+无人机+自动驾驶等技术优势和项目经验，也有望拓展到eVTOL市场。公司主打产品大黄蜂(BB4)四旋翼无人机，P330Pro纯电动垂直起降固定翼航测无人机，P60固定翼无人机航测系统，广泛应用于地质勘测、实景三维、水利数字孪生等领域。此外，公司还拥有一所无人机飞行学院，拥有全机型、全等级训练资质，目前已累计培训并输送超万名合格驾驶员。
    （2）自动驾驶领域：公司乘用车组合导航终端已定点哪吒、路特斯、比亚迪、长城等多家车厂，有望长期受益自动驾驶。
    投资建议：我们预测公司24-26年归母净利润分别为5.63/6.69/7.85亿元，对应PE为29X/24X/21，维持“增持”评级。
    风险提示：下游市场需求不及预期；自动驾驶发展不及预期；行业竞争加剧；公司海外业务推进不及预期。

营业收入基本持平，风光装机稳步提升

龙源电力(001289)
    投资要点
    事件：公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营收98.77亿元，同比增长0.1%，归母净利润23.93亿元，同比增长2.47%，实现扣非归母净利润23.97亿元，同比增长4.43%。
    风光装机稳步提升，发电量持续增长。2024Q1公司集团新增控股装机容量562.16兆瓦，其中新增投产风电26.25兆瓦、光伏57.51兆瓦，收购光伏项目容量478.40兆瓦；控股装机容量为36,155.83兆瓦，其中风电控股装机容量27,780.64兆瓦，火电控股装机容量1,875兆瓦，其他可再生能源控股装机容量6,500.19兆瓦，装机容量稳步提升。2024Q1公司集团风电平均利用小时数为640小时，比去年同期下降14小时，主要是因为风速同比下降；火电机组平均利用小时数为1,377小时，比去年同期上升140小时，主要是因为江苏地区用电需求增加，火电负荷上升。发电量方面，24Q1公司集团按合并报表口径累计完成发电量21,225,249兆瓦时，同比增长8.27%，其中，风电发电量17,030,932兆瓦时，同比增长1.37%；火电发电量2,581,257兆瓦时，同比增长11.30%；其他可再生能源发电量1,613,059兆瓦时，同比增长233.33%。
    资源储备充足，支撑业绩稳步提升。根据4月18日公司投资者关系活动记录表，2023年公司新增签订开发协议54GW，均位于资源较好地区；全年取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW），抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。充足的资源储备将为公司持续发展提供有力支撑。2024年公司年计划新开工新能源项目1000万千瓦，力争投产750万千瓦。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为398.8亿元、437.6元、473.2亿元，增速分别为5.9%、9.7%、8.1%，归母净利润分别为77.91亿元、84.14亿元、90.06亿元，增速分别为24.7%、8.0%、7.0%，维持“买入”评级。
    风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；政策风险。

标准化+分销渠道助力测试电源国产替代，同时有望受益氢能产业景气度的提升

科威尔(688551)
    投资要点
    事件：公司分别于2024年4月14日和4月26日发布2023年年报和2024年一季报。
    2023年营收5.3亿元，同比+41.0%，归母净利润1.2亿，同比+88.1%；其中2023Q4营收1.7亿，同环比分别+42.8%/+28.7%，归母净利率0.4亿，同环比分别为+146.0%/+65.8%。2024Q1公司营收1.1亿元，同环比分别为+14.4%/-36.1%，归母净利润0.2亿，同环比分别为-17.0%/-56.1%。
    利润端：电源产品推进标准化和分销渠道建设，短期费用率有所提升，积极推进分红。2023年公司毛利率、净利率分别53.9%/21.9%,2024Q1公司毛利率、净利率分别51.2%/16.2%，同比分别-4.7pcts/-6.2pcts。2024Q1公司主要费用中，销售费用率（15.5%）增加较多，管理费用率（11.3%）和财务费用（-3.4%）有所增加，研发费用率（18.3%）有所下降，四项费用率总体增加4.4pcts，分销渠道；公司2023年拟派发现金红利0.5亿，占2023年归母净利润43.0%。
    测试电源：国产替代稳步推进，大功率产品标准化，小功率产品发力分销渠道，业绩有望持续增长。2023年测试电源业务营收3.6亿元，同比+35.8%，毛利率55.73%，同比+0.9pct。目前公司大功率测试电源产品在推进标准化以提升客户服务、降本和库存管理等，小功率产品主要发力分销渠道建设；随着标准化和分销渠道的建设，测试电源业务的业绩有望持续增长。
    制氢和用氢景气度持续提升。以电力现货市场为核心的电改持续加速，新能源上网电价有望走低，绿氢经济性有望提升。根据国鸿氢能招股书，2022-2030年中国氢燃料电池汽车销量由0.34万辆增至41.24万辆，同期CAGR为82.2%；根据工信部赛迪研究院发布的《绿色氢能产业发展白皮书》，2025年，中国加氢站保有量将超过1千座，绿氢产能将接近100万吨。氢能测试设备有望首先受益氢能行业景气度提升。
    盈利预测
    我们预测公司2024-2026年营收分别为8.0/11.0/14.2亿元，归母净利润分别为1.8/2.5/3.4亿元，对应PE分别为19/13/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    测试电源市场开拓不及预期；市场竞争加剧风险；氢能行业景气度不及预期的风险。

公司事件点评报告：2023年锡金属产量实现大幅增长，看好锡价中枢上移

华锡有色(600301)
    事件
    华锡有色发布2023年年报及2024年一季报：2023年公司营业收入为29.24亿元，同比+5.66%；归母净利润为3.14亿元，同比+43.39%；扣除非经常性损益后的归母净利润为3.21亿元，同比+5802.55%。
    2024年一季度公司营业收入为9.64亿元，同比+61.61%，环比+0.65%；归母净利润为1.25亿元，同比+81.06%，环比+53.04%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.25亿元，同比+52.63%，环比+54.68%。
    投资要点
    2023年公司锡金属产量大幅增长，2024年一季度锡价回升
    量：2023年锡金属产量同比大幅增长。锡产品方面，实现锡精矿产量6500.19吨，同比+22.91%，锡锭产量7195.86吨，同比+55.16%；锌产品方面，实现锌精矿产量35900.09吨，同比+32.69%，锌锭产量26570.19吨，同比+49.04%；铅锑产品方面，实现铅锑精矿14123.23吨，同比+22.69%。
    价格：2024年一季度锡价、锑价同比及环比均实现增长。1）锡价方面，2023年中国长江有色市场1#锡均价为21.23万元/吨，同比-14.90%，2024年Q1锡均价为21.71万元/吨，同比+3.92%，环比+3.67%；2）锑价方面，据百川盈孚，2023年锑锭均价为8.03万元/吨，同比+3.34%，2024年Q1锑锭均价为8.87万元/吨，同比+9.69%，环比+9.66%。
    毛利：2023年锡锭、铅锑精矿业务毛利率同比实现增长。2023年公司锡锭业务毛利率39.57%，同比+1.80pct，锌锭业务毛利率17.42%，同比-14.02pct，铅锑精矿业务毛利率70.74%。同比+3.48pct。
    公司资源储量丰富，产品产量提升可期
    在产矿山资源储量丰富，勘探中矿山远期增储潜力大。公司在产矿山为铜坑矿、高峰矿两座矿山。1）铜坑矿：原生锡矿中锡品位为0.43%，对应锡金属储量30920.26吨，可产锡金属5329吨/年；锌品位为2.49%，对应锌金属储量132699.13吨，可产锌金属22958吨/年；铅品位为0.63%，可产铅金属2298吨/年；锑品位为0.26%，可产锑金属2837吨/年。砂锡矿中锡品位为0.33%，对应锡金属储量为10152吨。2）高峰矿：锡品位为1.62%，对应锡金属储量138361.47吨，可产锡金属4451.31吨/年；铅品位为1.85%，对应铅金属储量157757.24吨，可产铅金属7673.06吨/年；锌品位为6.26%，对应锌金属储量为526022.20吨，可产锌金属26936.41吨/年；锑品位1.64%，对应锑金属储量为142295.87吨，可产锑金属6586.70吨/年；银品位74.43g/t，对应银金属储量为639.88吨，可产银金属8.5吨/年。
    此外，在勘探矿山中，公司拥有大厂矿田铜坑矿、大厂矿田羊角尖区锌铜矿、大厂矿田翁罗-贯洞区锌铅矿、龙口铅锌矿及冷水塘锌矿的探矿权，远期增储潜力大。
    2024年公司重点推进铜坑矿区锡锌矿矿产资源开发项目、高峰105号矿体扩产扩能项目、铜坑矿绿色智能矿山建设项目（一期）、高峰矿绿色智能矿山建设项目（一期）等，公司产品产量有望进一步提升。
    缅甸锡矿停产持续，加剧供应紧缺预期
    缅甸锡矿供应干扰持续，锡价短期内或偏强运行。据SMM，近期佤邦工业矿产管理局就矿区问题发布两个通知，即着重强调曼相地区各个矿硐需要严格遵守佤邦中央经济计划委员会对于停工、停产相关文件在规定，如果违反规定，将追究法律责任。因此目前来看，锡矿供应预期扰动仍存。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年营业收入分别为37.42、38.75、40.10亿元，归母净利润分别为5.82、6.27、6.73亿元，当前股价对应PE分别为18.8、17.4、16.2倍。
    考虑到锡价有望持续高位运行，公司锡产量有望迎来提升，我们首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    1）公司产能释放不及预期；2）金属价格下跌风险；3）下游需求不及预期等。

公司事件点评报告：受益于产品价格上涨，2024Q1归母净利润环比大增

中国铝业(601600)
    事件
    中国铝业发布2024年一季报：公司实现营业收入489.56亿元，同比-26.14%，环比-1.2%；归母净利润22.30亿元，同比+23.01%，环比+63.45%；扣除非经常性损益后的归母净利润21.83亿元，同比+35.61%，环比+29.57%。
    投资要点
    2024年一季度电解铝及氧化铝价格上涨，带动公司利润实现扩张
    公司2024年第一季度氧化铝、原铝及煤炭产量同比增长，精细氧化铝及原铝产量环比下滑，但受益于电解铝及氧化铝价格环比上涨，公司利润环比仍实现较大增长。
    量：公司冶金氧化铝产量实现增长。公司2024年一季度冶金氧化铝产量425万吨，同比+6.78%，环比+0.95%，精细氧化铝产量99万吨，同比-10.81%，环比-54.17%，原铝（含合金）产量178万吨，同比+16.34%，环比-4.30%，煤炭产量288万吨，同比+6.67%，环比-14.29%。
    价：电解铝、氧化铝价格上涨。2024年一季度长江有色市场A00铝均价19024元/吨，同比+3.09%，环比+0.26%，氧化铝均价3378元/吨，同比+7.80%，环比+5.82%。
    利：公司毛利率和净利率较去年同期提升。公司2024年一季度毛利率15.34%，同比+6.22pct，环比-5.62pct；净利率8.27%，同比+3.89pct，环比-0.96pct。
    公司2024年一季度四费控制环比改善
    2024年一季度公司期间费用控制环比改善。2024年一季度公司销售费用率为0.19%，同比+0.04pct，环比-0.10pct；管理费用率为2.05%，同比+0.66pct，环比-2.04pct；研发费用率为1.17%，同比+0.48pct，环比+0.09pct；财务费用率为1.42%，同比+0.19pct，环比-0.58pct。
    国内已完成电解铝复产54万吨，无新投产能，供应持续偏紧
    截至2024年4月25日，国内已完成电解铝复产54万吨，已减产7.7万吨、新投产0万吨。据百川盈孚，截至2024年4月25日，中国电解铝开工产能4253.10万吨。减产方面，2024年中国电解铝减产规模涉及227.7万吨，已减产7.7万吨。复产方面，预期年内最终实现复产累计156.5万吨，已复产54万吨。新增产能方面，2024年中国电解铝已建成且待投产的新产能298万吨，已投产0万吨，预期年度最终实现新投产125万吨。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年营业收入分别为2513.71、2647.98、2764.85亿元，归母净利润分别为88.87、103.01、118.92亿元，当前股价对应PE分别为14.4、12.4、10.7倍。
    考虑到公司为国内铝行业龙头企业，为全球最大的氧化铝、电解铝生产供应商，集团内销氧化铝成本优势较大，叠加电解铝价格有望持续走高，我们维持公司的“买入”投资评级。
    风险提示
    1）政策限产风险；2）主要产品价格下跌风险；3）原材料与能源价格波动风险；4）新项目投产进度不及预期等风险。

出货量同比增长，加工费下降盈利承压

嘉元科技(688388)
    公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年全年实现归母净利润0.19亿元；公司主要产品销量同比保持增长，产能和技术保持领先；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2023年营收同比增长7%：公司发布2023年年报，全年实现营业收入49.69亿元，同比增长7.06%；实现归母净利润0.19亿元，同比减少96.34%；扣非归母净利润亏损0.28亿元，同比减少105.4%。根据年报计算，2023Q4公司归母净利润亏损0.12亿元，同比转亏。
    2024年一季度归母净利润亏损0.48亿元：公司发布2024年一季报，2024Q1归母净利润亏损4,779.53万元，同比转亏，扣非归母净利润亏损5,138.21万元，同比转亏。2024Q1公司销售毛利率同比下降10.66个百分点至0.09%；销售净利率同比下降8.91个百分点至-5.18%。
    铜箔产销保持增长，竞争加剧盈利承压：2023年公司铜箔产量约5.80万吨，同比增长9.69%；铜箔销售5.76万吨，同比增长17.47%。其中，6微米及以下铜箔销量4.73万吨，同比增长18.19%；6微米以上同比销量1.04万吨，同比增长14.30%。锂电铜箔实现营收45.09亿元，同比增长0.95%；毛利率同比减少13.92个百分点至6.49%。
    扩产项目进入爬坡阶段，产能和技术保持领先：截至2023年底，公司已建成六个生产基地，年产能10万吨，产能和市占率处于国内锂电铜箔行业第一梯队。6微米极薄锂电铜箔已成为公司主流产品，5微米及4.5微米极薄锂电铜箔实现批量生产销售，公司已掌握3.5微米极薄电解铜箔核心工艺技术，并具备量产能力，未来高附加值产品出货占比有望提升。
    估值
    考虑到铜箔行业新进入者增加，市场竞争仍较激烈，但公司铜箔产销保持增长，产能和技术保持领先，结合公司年报和一季报，我们将公司2024-2026年的预测每股盈利调整至-0.05/0.49/0.86元（原预测摊薄每股收益为1.96/2.51/-元），对应市盈率-/30.3/17.2倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    产业链需求不达预期；原材料价格出现不利波动；新能源汽车产业政策不达预期；新能源汽车产品力不达预期，价格竞争超预期。

中小盘首次覆盖报告：深耕户外历浮沉，坚定转型焕新颜

三夫户外(002780)
    深耕户外二十余载历浮沉，坚定品牌运营转型焕新颜
    公司是深耕户外行业二十余载的国内户外零售龙头，2015年在中小板上市，2019年以来受户外零售市场低迷、始祖鸟销售权限受限等影响而连续四年亏损，2021年开始从户外渠道零售向户外品牌运营转型，2023年转型初见成效，实现扭亏为盈。在国内户外行业二次崛起、品牌化和高端化趋势延续的背景下，自有品牌X-BIONIC有望通过门店、经销、抖音等全渠道渗透保障业绩高增长，并通过KOL种草、顶尖商学院合作等多方式破圈打开成长天花板。此外，合资品牌攀山鼠符合山系流行趋势，独代品牌CRISPI主打舒适零磨合并拓展都市功能品类、Houdini主打时尚环保并独立开店，均有望贡献业绩新增量。我们预计2024-2026年公司营业收入为11.1/14.2/17.5亿元，归母净利润为0.6/0.9/1.6亿元，当前股价对应PE为31.1/19.3/11.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    X-BIONIC对标始祖鸟，好基因+好运营助力运动黑科技品牌持续高增长
    始祖鸟的成功经验可总结为好基因+好运营，而X-BIONIC自带高端户外“好基因”，并在产品、渠道、营销等方面全力推动品牌化运营。品牌基因方面，X-BIONIC拥有排汗控温技术、滑雪场景加持以及深厚历史底蕴。品牌运营方面，产品端与顶尖面料商合作开发中外层产品，2023H1中外层产品营收占比已达60%；渠道端在SKP、万象城等顶级商圈开设10家单品牌店，在大型滑雪场开设12家滑雪店，在西安和锦州开拓两家经销商并跟其他经销商持续接洽；营销端通过KOL种草、明星代言、顶尖商学院合作等方式在商学院圈和时尚圈逐步破圈。未来，随着门店数量增长、经销渠道拓展及抖音渠道放量，X-BIONIC有望持续高增长。
    攀山鼠+CRISPI+Houdini齐发力，细分领域户外顶级品牌贡献新增长点
    公司主打的攀山鼠、CRISPI和Houdini均是户外顶级品牌，有望贡献新增长点。攀山鼠是瑞典山系经典户外品牌，有望借助山系流行趋势持续扩大销售规模；CRISPI是意大利手工匠心传承品牌，受益于品牌专区的持续开设；Houdini是北欧户外美学品牌，受益于单品牌店、三夫综合店以及经销渠道的持续开拓。
    风险提示：宏观经济波动风险；品牌运营不及预期风险；存货跌价风险。

2024Q1业绩亮眼， “区域聚焦”战略持续提升市场竞争力

益丰药房(603939)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入225.88亿元（yoy+13.59%），实现归母净利润14.12亿元（yoy+11.90%），扣非归母净利润13.62亿元（yoy+10.92%）。2024年一季度实现营业收入59.71亿元（yoy+13.39%），归母净利润4.07亿元（yoy+20.89%），扣非归母净利润3.99亿元（yoy+24.26%）。
    点评：
    2023年营业收入保持稳步增长，2024Q1业绩亮眼。①2023年公司营业收入保持稳步增长，2023年实现营业收入225.88亿元，同比增长13.59%。从品类结构上看，中西成药和中药收入增长较快，增速分别为15.93%、23.30%。从区域分布上看，中南地区和华北地区增速较快，分别为17%、27%，华东地区增速仅7%。由于2023年净利率同比下降0.18个百分点，因而归母净利润增速慢于营业收入增速。净利率同比下降主要系2023年公司毛利率同比下降，2023年公司毛利率同比下降1.32个百分点（一方面系低毛利率的批发业务占比提升，另一方面系零售业务毛利率有所下降）。②2024Q1公司扣非归母净利润增速表现亮眼，且扣非归母净利润增速快于营业收入增速，这主要系2024Q1公司销售费用率同比下降1.2个百分点（2024Q1销售费用率为24.4%）。2024Q1公司净利率同比提升0.26个百分点，2024Q1净利率达7.47%。
    公司坚持区域聚焦发展战略，门店持续稳健扩张。①公司门店主要分布于中南地区（湖南、湖北、广东）、华东地区（江苏、上海、浙江、江西）和华北地区（河北、北京、天津），2023年末公司拥有门店总数达13250家（全年净增门店2982家），其中直营门店10264家，而加盟门店为2986家。从门店资质上看，2023年末已取得医保资格的药店达8970家，占公司直营门店总数的87.39%（同比增加0.65个百分点）。②2024Q1公司门店总数13920家（其中加盟店为3157家），较上期末净增670家。其中已有9331家门店取得医保资格，占公司直营门店总数比例为86.70%。
    公司顺应国家政策，线上线下全渠道承接医院处方外流。①在线下布局方面，2023年年末公司拥有院边店（二甲及以上医院直线距离100米范围内）675家，DTP专业药房305家，其中已开通双通道医保门店246家，开通门诊统筹医保药房4200多家（约占直营门店数的41%），经营国家医保协议谈判药品超250个，医院处方外流品种800多个，并与150多家专业处方药供应商建立了深度合作伙伴关系。②在线上领域，公司已对接省市级医保、卫健处方流转平台10余家，直接或者间接承接100余家三级医院及互联网医院处方流转业务。此外，公司持续推进医药新零售体系建设，2023年线上业务实现销售收入约18.18亿元（占营业总收入的8%），其中O2O实现销售收入13.99亿元，B2C实现销售收入4.19亿元。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为277.31亿元、340.81亿元、416.1亿元，同比增速分别为23%、23%、22%，实现归母净利润分别为17.66亿元、21.9元、27.11亿元，同比分别增长25%、24%、24%，对应当前股价PE分别为26倍、21倍、17倍。
    风险因素：零售药房市场竞争加剧、医保政策变动风险、税收政策变动风险、门店扩张不及预期、并购整合不顺利、商誉减值风险。

突破200亿，迈向300亿新征程

古井贡酒(000596)
    事件
    公司发布2023年年报、2024年一季报，2023年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润202.54/45.89/44.95亿元，同比+21.18%/+46.01%/+46.59%。公司2023年每10股派发45元、分红率为51.83%，同比提升1.4个百分点。2023年公司顺利突破200亿，收入利润双超年度经营目标。2024年Q1，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润82.86/20.66/20.5亿元，同比+25.85%/+31.61%/+32.67%，收入/利润在前期市场较高的预期下仍略超预期，实现开门红。
    投资要点
    2023年年份原浆系列稳定增长下毛利率持续提升，税金、销售费用率改善带动利润率提升。2023年，公司毛利率/归母净利率为79.07%/22.66%，同比+1.9/+3.85pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.06%/26.84%/6.75%/0.35%/-0.8%，同比-1.84/-1.09/-0.23/+0.01/+0.49pct。23全年实现销售收现207.97亿元，同比+19.88%；经现净额44.96亿元，同比+13.88亿元；年末合同负债14.01亿元，同比+5.74亿元，环比-19.14亿元（去年同口径环比-29.36亿元）。
    公司23年单Q4税金、销售费用率减少下利润率提升显著。实现营收/归母/扣非净利润43.01/7.77/7.52亿元，同比+8.92%/+49.2%/+53.98%。23Q4公司毛利率/归母净利率为79.17%/18.06%，分别同比-0.46/+4.87pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为17.6%/24.96%/11.5%/0.59%/0.04%，同比-4.27/-1.48/0.55/0.21/-0.01pct。单四季度实现销售收现34.47亿元，同比+2.71%，经现净额-12.23亿元，同比+7.31亿元。
    2023年年份原浆系列产品结构继续提升带动毛利率增长，我们估计古16/古8/古20分别在40%+/30%/20%的增速区间表现较好。商务需求相对疲软下，古20保持战略定力继续培育市场氛围，古16打开省会/地级市宴席/家庭消费场景，承担更多增长任务。行业性的200元价格带扩容下，北方市场的古7/省内及其他南方市场的古8较好承接此价格带需求，保持放量态势。古5等性价比选手保持稳定增长点状市场爆量，古5在省外原先空白市场相继导入、省外市场的产品矩阵价格带进一步补齐。分系列看，2023年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收154.17/20.16/22.06亿元，同比+27.34%/+7.56%/+0.87%；毛利率分别为85.65%/58.27%/67.63%，同比+1.14/-1.45/+2.55pct。分渠道，公司23H1线上/线下分别实现营收7.29/195.24亿元，同比+19.48%/+21.25%；毛利率分别为74.11%/79.25%，同比-2.93/+2.08pct。核心市场增速稳健，更远的市场消费氛围起势、增速高于华中地区，华北/华中/华南/国际分别营收18.43/171.07/12.83/0.21亿元，同比+39.01%/+19.17%/+26.89%/-3.74%，四个区域的经销商同比+92/+63/+82/+5个。费用结构看，费用投放和使用更加以效率提升为导向：2023年广告费10%+增长、延续这几年稳步态势（结构调整，电视渠道投放-38.34%、线下+91%、线上+5%）。职工薪酬+31%/差旅+32%与销售人员增加/省外远距离市场表现更好对应；综合促销费+15.16%延续平稳增长、体现在渠道端的费用投放结构上的改变（随量费用占比减少）。
    24年春节销售费用效率进一步提升+结构提升，利润继续释放，实现开门红。24Q1，公司毛利率/归母净利率为80.35%/24.93%，同比+0.68/+1.09pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.04%/27.18%/4.79%/0.18%/-0.83%，同比+0.57/-1.66/-0.68/-0.01/+0.5pct。24Q1公司实现销售收现83.67亿元，同比7.88%；经现净额24.54亿元，同比-6.25亿元；24Q1末合同负债46.17亿元，同比-1.28亿元，环比+32.16亿元（去年同口径环比+39.18亿元）。2024年开年势能充沛，我们估计Q1古16/古8/古7保持势能，古20不同市场不同应对，部分去库存/部分做增量，从节后库存/批价看，压力缓解，整体延续去年稳健态势。
    省内市场有望继续受益经济发展带动的需求增长，产品结构稳步提升；省外市场次高端短期波动后公司持续完善产品矩阵，全国化空间仍然广阔。从消费需求看，安徽省内白酒市场受益地方核心支柱产业高速发展带来的经济增长，消费需求有望持续平稳增长，同时各消费层级升级有望延续。分产品看，省内200左右价格区间有望继续承接中低线城市大众消费以及乡县市场商务、礼赠、宴席等需求升级，保持较高增速；同时300元以上古16在核心城市有效承接宴席升级/商务宴请恢复，今年预计保持较高增长态势；500元左右，古20布局全国化，全年预计以高质量增长为主，增速预期平稳。公司200亿后开启迈向300亿的新征程，后续规划仍然积极，继续看好公司未来发展。
    盈利预测与投资建议
    200亿规模后，2024年公司财务预算指标规划稳健：24年计划营收244.50亿，同比+20.72%；利润总额79.50亿，同比+25.55%，并明确提出冲向300亿、再创新辉煌。我们小幅上调公司盈利预测预计公司2024-2026年实现营收247.33/301.16/347.28亿元（24-25年前值为249.11/298.39亿元），同比增长22.12%/21.76%/15.31%；实现归母净利润58.44/74.08/88.37亿元(24-25年前值为55.78/71.14亿元)，同比增长27.35%/26.76%/19.28%，对应EPS为11.06/14.02/16.72元（24-25年前值为10.55/13.46元），对应当前股价PE为25x/19x/16x，维持“买入”评级。
    风险提示：

2023年年报点评：疫情短期扰动，成本优势突出

牧原股份(002714)
    投资要点
    业绩总结：公司发布2023年年报与2024年一季报。公司2023年实现营收1108.61亿元，同比-11.19%；归母净利润为-42.63亿元，同比由盈转亏；扣非后归母净利润为-40.26亿元，同比由盈转亏。其中23Q4公司实现营收278.92亿元，同比-36.68%；归母净利润-24.21亿元，同比由盈转亏。24Q1公司实现营收262.72亿元，同比+8.57%；归母净利润-23.79亿元，同比亏损增加。
    点评：公司由于2023年总体养殖景气较低，营收有所下滑，净利润同比转亏。2023年公司共计销售生猪6382万头，同比+4.3%；销售均价14.5元/公斤，同比-17.6%。公司2023年公司屠宰生猪1326万头，同比增长80%。由于冬季疫病及春节销售的影响，24Q1业绩短期承压，2024年1-2月生猪养殖完全成本阶段性上升至15.8元/kg，3月成本已经下降至15.1元/kg。
    牢铸产能成本优势，出栏量有望进一步扩张。公司在生猪健康管理、疫病净化等方面持续取得进展，养殖生产成绩持续改善，生猪养殖成本总体下降，各项主要生产指标较2022年均有改善，公司2023年全年平均商品猪完全成本在15元/kg左右，较2022年15.7元/kg明显下降。当前公司生猪养殖产能在8,000万头/年左右，截至2024年3月末，能繁母猪存栏为314.2万头。结合目前的生产经营规划，公司预计2024年全年生猪出栏区间为6,600-7,200万头。
    屠宰产能利用率进一步提升。公司持续完善业务布局，2023年公司屠宰生猪1,326万头，同比增长80%，销售鲜、冻品等猪肉产品140.5万吨，实现营业收入218.62亿元，较上年同期增长48.54%。2023年，公司屠宰产能利用率提升至46%，头均亏损降至70元左右。公司积极拓展屠宰销售渠道，配合养殖业务屠宰板块随产能利用率提升有望逐步盈利。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为2.31元、2.81元、3.06元，对应动态PE分别为19/16/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产能扩张不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。

SVG、变频器表现亮眼，加快出海步伐

新风光(688663)
    投资要点
    事件：公司2023年实现营业收入17.01亿元，同比增长30.50%；实现归母净利润1.66亿元，同比增长28.70%。2024Q1实现营业收入2.93亿元，同比增长36.63%；实现归母净利润0.39亿元，同比增长91.58%。
    SVG、变频器需求旺盛，毛利率同比提升。2023年，SVG业务实现营业收入9.73亿元，同比增长56.77%；毛利率22.67%，同比提升0.26pp。变频器业务实现营业收入3.55亿元，同比增长56.71%；毛利率34.48%，同比提升4.49pp。储能业务实现营业收入1.77亿元，同比下降38.34%；毛利率20.61%，同比提升1.73pp。2023年，SVG毛利率触底回升，综合毛利率27.65%，同比提升1.37pp，主要系报告期内，公司营业收入规模增加和通过降本攻关产品毛利率提升所致。2024Q1，SVG产品营业收入较上年同期增加约85%，带动了公司总收入和净利润的快速增长。由于小功率SVG同比增长一倍多，小功率SVG盈利能力强于大功率机型，2024Q1公司综合毛利率31.73%，同比提升1.39pp。
    加大传统行业、海外客户拓展力度，新产品推出加速。新能源领域SVG招投标竞争激烈，毛利率较低。公司为保证盈利质量，适当放弃了部分低价订单。2023年，光伏行业营业收入同比增长18.19%，风电行业营业收入同比增长32.49%，虽然增速低于行业，但公司保持了较好盈利水平。其他行业营业收入比上年增长37.22%，主要系随着公司业务的发展及营销改革措施的推进，通过洞察市场需求、拓展销售渠道等方式大力发展传统行业等其他行业，促进营业收入的增加。公司专门应对俄罗斯市场的G73高压变频器产品成功量产，公司研制的690V/1500kW工程传动四象限变频调速装置成功下线并发往欧洲，标志着新风光技术创新和海外市场拓展的新突破。变频器业务方面，公司持续推出新产品，致力于突破大功率应用业绩。
    新签订单取得开门红，合同负债保持增长。2023年公司新签订单21亿元，同比增长8%，其中SVG产品签单12亿元，同比增长40%，轨道交通高端装备签单1.5亿元，同比增长50%。2024Q1新签订单4.32亿，同比增长29%，其中SVG产品签单2.36亿元，同比增长42%；储能产品签单8,080万元，同比增长近六倍。截至2024Q1末，公司合同负债1.58亿元，较2023年末增长13.41%。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司24~26年归母净利润分别为2.28、2.79、3.34亿元，对应PE分别为15、13、10倍。公司SVG业务加大传统工业领域、国南网业务开拓力度，毛利率有望持续改善。变频器业务新产品陆续推出，大功率应用场景加快国产替代力度。加速SVG、变频器业务出海。我们给予公司2024年20倍PE估值，对应目标价32.6元，维持“买入”评级。
    风险提示：订单增速低于预期、原材料价格上涨、行业竞争加剧等风险。

2023年报及2024年一季度业绩点评：业绩逐季大幅改善，“5+2+X”战略稳健发展

佰维存储(688525)
    事件：公司发布2023年度报告以及2024一季报
    业绩逐季大幅改善，增大投入助力长期成长：公司2023年实现营收35.9亿元，同增20.3%，归母净利润-6.2亿元，同比下滑977%，公司23年毛利率1.8%，同减12pcts。费用端，销售/管理/研发费用率为4.6%/4.0%/7.0%，同增1.3/1.6/2.8pcts。单季度来看，2023Q4已出现营收拐点，营收达14.7亿元，同增83.5%，环增50.7%，毛利率为9.3%，环比提升11.2pcts；24Q1持续改善，实现营收17.3亿元，同增305.8%，归母净利润1.7亿元，同增233%，毛利率为24.7%，环比增长15.4pcts，业绩逐季度大幅改善，扭亏为盈。公司业绩波动主要系：1）2023年全年公司所在存储行业处于下行周期，2023Q4起存储产品价格修复，大幅改善公司业绩；2）公司在解决方案研发、芯片设计、先进封测和测试设备等领域持续加大研发投入，23年研发费用共计2.5亿元，同增98%，24Q1研发费用0.98亿元，同增218%，助力公司长期成长。
    积极拓展国内外一线客户，加强产业资源协同：1）基于长期的技术积累与市场开发，公司产品与品牌竞争力不断提升。在手机领域，公司嵌入式存储产品进入OPPO、传音、摩托罗拉、HMD、ZTE、TCL等知名客户；在PC领域，公司SSD产品目前已经进入联想、Acer、HP、同方等国内外知名PC厂商；在国产PC领域，公司是SSD产品的主力供应商，占据优势份额；在智能穿戴领域，公司产品已进入Google、小米、Meta、小天才等国际知名智能穿戴厂商；在车规领域，公司产品正在导入国内头部车企及Tier1客户。2）公司与全球主要的存储晶圆厂商和晶圆代工厂进一步深化合作，构建了持续、稳定的合作关系，公司也是国内半导体存储器厂商中通过CPU、SoC及系统平台认证最多的企业之一，公司的主要产品已进入高通、Google、英特尔、联发科、展锐、晶晨、瑞芯微、全志、瑞昱、君正等主流CPU、SoC及系统平台厂商的AVL（合格供应商清单）名录。公司持续加强客户拓展及产业协同。
    研发封测一体化布局，“5+2+X”战略稳健发展：公司在存储解决方案研发、主控芯片设计、存储器封测/晶圆级先进封测和存储测试机等方面进行全产业链先锋布局，公司晶圆级先进封测制造项目于2023年11月正式落地东莞松山湖高新区。公司重点聚焦五大应用市场，布局“芯片设计和晶圆级先进封测”二次增长曲线，持续探索与开拓对存算一体、新接口、新介质和先进测试设备等创新领域，“5+2+X”战略稳健发展。
    盈利预测与投资评级：结合23年存储价格等影响，我们看好存储行业周期上行、AI等需求持续拉动，调整24/25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.2/8.6/10.2亿元（24/25年前值为7.5/8.7亿元），公司当前市值对应24/25/26年PE为31/26/22倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求复苏不及预期；新业务进展不及预期。

2023年报及2024一季报点评：营收与净利稳步增长，研发驱动提升毛利率水平

蔚蓝生物(603739)
    核心观点
    公司2023年及2024Q1收入、净利均实现稳步增长，酶制剂、微生态、动保等各大业务板块系统化产能布局基本完成。公司2023年营收同比+3.07%至11.99亿元，归母净利同比+15.56%至0.81亿元；2024Q1营收同比+23.32%至2.87亿元，归母净利同比+20.45%至0.13亿元。公司坚持技术创新战略，致力于打造以技术创新和全球化驱动的工业生物平台公司，2023年研发投入达1.11亿元，占营收达9.23%，处于行业较高水平。同时，公司酶制剂、微生态、动保等各大业务板块系统化的产能布局也基本搭建完成，蔚蓝生物技术中心、植物用微生态制剂项目、动保产业园均已投入生产运营；潍坊康地恩精制酶系列产品生产线建设项目在顺利筹建中，预计2024年12月有望投产。我们预计公司产品、产能、渠道等综合实力或将在新产能投产后进一步提升，看好公司未来发展。
    持续完善动物大健康系统，形成“产业+服务”的综合赋能平台。公司的VLAND-PCP定制酶方案（基于饲料酶应用大数据系统的精准定制）平台，已积累上百种饲料原料用酶数据库，并且持续更新，可以有效解决不同原料的消化吸收和加工的问题，提高饲料转换效率，增强畜禽的生长性能，为用户降本增效提供系统解决方案，客户认可度持续提升。2023年8月，公司完成对润博特51%股权的收购，润博特在抗生素替代上，尤其是单宁酸的研究上有着丰厚底蕴，与公司的酶、益生菌、中草药恰当互补，形成抗生素替代的完整体系，将有效完善蔚蓝生物动物大健康系统，丰富公司的产品矩阵。
    饲料替抗+原料替代+养殖规模化，公司主业有望受益市场扩容。我们认为，自上而下来看，饲料替抗政策落地后，替抗产品需求正在增加，目前主流替抗方案以酶制剂、微生态制剂和药用植物提取物的组合应用为主，同时近年由于饲料原料价格高涨，新型替代大豆蛋白的开发进一步推动酶制剂发展，未来公司有望受益市场扩容。自下而上来看，公司依靠持续的研发投入和核心技术突破已在酶制剂和微生态领域确立了领先地位，且现有销售模式以直销为主，依靠技术和产品优势有望在养殖规模化进程中分享规模成长红利。
    风险提示：爆发大规模不可控畜禽疫病的风险，原材料价格波动风险。
    投资建议：公司是酶制剂龙头，成长边际有望逐步打开。考虑到下游养殖行情波动不确定性较大，出于保守谨慎原则，我们下调2024-2025年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利至0.85/0.91/0.97亿元（原预计2024-2025年归母净利分别为1.33/1.36亿元），对应EPS分别为0.34/0.36/0.38元，PE分别为41/39/37倍，维持“增持”评级。

第一季度营收增长15%，利润率显著提升

伟星股份(002003)
    核心观点
    第一季度营收稳健增长，毛利率提升费用率下降带动净利润同比增长45.2%。在2023年下游普遍库存高位、需求承压情况下，公司仍实现业绩正向增长；2024年第一季度延续订单和发货双位数增长趋势，实现营业收入8.0亿元，同比+14.8%；归母净利润0.8亿元，同比45.2%。毛利率小幅提升0.2个百分点至37.9%，预计主要受益于原材料价格下行、产品结构变化，以及规模效应和智能制造带动下生产效率提升。
    财务费用受汇兑收益贡献有所减少，利润率显著提升。总费用率同比下降2.3百分点，其中管理费用率提升0.5百分点；销售和财务费用率管控良好分别下降0.4和2.8百分点，财务费用下降主要系汇兑收益及利息收入增加贡献。经营利润率、归母净利率分别提升4.2和2.0百分点。营运效率同比有所提升，存货周转天数同比减少4天。资本支出同比提升94.9%至1.89亿元，逆境中保持较积极的产能扩张步伐。
    2023年各品类、国内外业务均稳健增长，孟加拉产能利用率显著提升。分品类看，2023年拉链/钮扣/其他服装辅料收入分别同比+6.8%/+9.0%/+8.8%，其中拉链、钮扣收入增长受量价共同推动；其他辅料中织带业务预计增速较快。主要受益于产品结构变化和原材料价格下行，拉链、钮扣毛利率分别提升3.0/1.0百分点。分区域看，公司加速推进国际市场的布局和转化，加快越南工业园的建设，提升孟加拉工业园管理效率，为国际市场的拓展提供有力保障。2023年国内/国外收入分别同比+7.2%和8.7%，毛利率分别提升1.8%和2.2%。从产能占比来看，国内和海外（主要为孟加拉）占比分别为85%和15%；孟加拉产能利用率显著提升，2023年国内和孟加拉工厂产能利用率分别同比提升3.0、10.9百分点。
    风险提示：产能扩张不及预期；去库存进程不及预期；国际政治经济风险
    投资建议：看好公司中长期份额扩张的潜力，关注今年景气度回升机遇。2023年在下游需求普遍较弱情况下，公司仍保持逆势扩张的同时，优于行业订单率先恢复，展现出强大竞争实力；2024年一季度延续良好增长势头，随下游去库进入尾声，我们看好行业景气度及公司订单增速进一步回升。我们维持对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年净利润分别为6.5/7.5/8.3亿元，同比增长16.9%/15.2%/10.5%，维持12.7~13.3元的合理估值区间，对应2024年23-24x PE，维持“买入”评级。

公司信息更新报告：2023营收业绩稳健增长，聚焦提效育能成长可期

顾家家居(603816)
    2023营收业绩稳健增长，龙头地位凸显成长可期，维持“买入”评级
    公司2023年全年实现收入192.1亿元（同比+6.7%，下同），归母净利润20.1亿元（+10.7%），扣非归母净利润17.8亿元（+15.3%）。2024Q1实现营业收入43.5亿元（+10.0%），归母净利润4.2亿元（+5.0%），扣非归母净利润3.8亿元（+10.3%）。考虑到未来下游需求仍然存在不确定性，我们下调2024-2025年，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为22.41/25.49/28.55亿元（2024-2025原值为24.82/28.83亿元），对应EPS为2.7/3.1/3.5元，当前股价对应PE为12.2/10.8/9.6倍，维持“买入”评级
    盈利能力：经营能力提升，盈利能力稳步提升
    2023年公司毛利率为32.8%（+2.0pct），我们预计毛利率提升明显主系公司运营质量提升、降本增效持续所致，期间费用率为20.7%（+1.3pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为17.5%/1.8%/1.4%/0.0%，分别同比+1.1/-0.2/-0.3/+0.7pct。综合影响下，2023年公司销售净利率为10.5%（+0.2pct），扣非净利率为9.3%（+0.7pct）。2024Q1公司毛利率33.1%（+0.9pct）；期间费用率为22.0%（+0.5pct）。综合影响下，公司销售净利率为9.8%（-0.3pct），扣非净利率8.6%（持平）。现金流方面，2023年公司经营性现金流为24.4亿元（+1.4%），表现稳健。
    收入拆分：多品类产品扩张持续，内外销稳健增长
    按产品来看，2023年公司沙发/床类产品/集成产品/定制家具分别收入93.5/41.0/30.3/8.8亿元，分别同比+4.2%/+15.4%/+0.4%/+15.6%，2023年公司持续优化产品结构，提升产品运营能力，其中休闲产品在线上尝试中高端产品布局，搭建皮沙发系列化结构矩阵，定制产品通过招投标方式持续进行降本增效，全年采购降本率达7%。按地区来看，2023年公司内贸收入109.4亿元（+6.1%），增长主要来源于结构性增长以及运营型增长双轮驱动，在渠道端继续优化传统渠道结构，加速购物中心渠道突破，与万达、吾悦、龙湖等大型连锁物业建立伙伴关系；2023年公司外贸收入75.2亿元（+6.8%），公司凭借领先的供应交付能力持续绑定大客户，2023年公司Costco项目经营稳健，并积极进行新模式的探索，2023年OBM成品全品类标杆店项目在海外首次落地。未来展望，我们看好2024年公司聚焦提效、育能、转型三个方面，随着产品矩阵结构进一步优化，运营能力逐步提升，1+N+X渠道战略推进，公司营收业绩有望持续稳健增长。
    风险提示：下游需求不及预期、原材料价格波动、房地产销售不及预期

23年年报及24年一季报点评：盈利能力改善，新产能逐步释放

仙鹤股份(603733)
    投资要点
    业绩摘要：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营收85.5亿元，同比+10.5%；实现归母净利润6.6亿元，同比-6.5%；实现扣非净利润5.9亿元，同比+6.8%。单季度来看，2023Q4公司实现营收23.4亿元，同比+5.1％；实现归母净利润2.8亿元，同比+96.7%；实现扣非后归母净利润2.8亿元，同比+196%。2024Q1公司实现营收22.1亿元，同比+20.2％；实现归母净利润2.7亿元，同比+120.1%；实现扣非后归母净利润2.4亿元，同比+106%。产能逐步释放，盈利能力改善。
    纸浆成本回落，毛利率逐步回升。2023年公司毛利率为11.6%，同比+0.1pp；2023Q4毛利率为18.1%，同比+9.1pp，受益于木浆成本下行及相应产能逐步释放，毛利率逐步改善。分产品看，日用消费系列毛利率为11%（+1pp），食品与医疗包装材料系列毛利率为6.9%（-4.8pp），商务交流及出版社印刷材料系列毛利率为14.3%（+2.5pp），烟草行业配套系列毛利率为16.5%（+1.3pp），电气及工业用纸系列毛利率为14.3%（-0.1pp），其他系列毛利率为20.5%（+13pp）。分地区看，内销毛利率为10.6%（-0.7pp），外销毛利率为20.3%（+8.2pp）。费用率方面，公司总费用率为5.5%，同比+1.4pp，其中销售费用率为0.4%，同比持平；管理费用率为1.7%，同比+0.1pp；财务费用率为2.1%，同比+1.3pp，主要是利息支出增加；研发费用率为1.3%，同比持平。综合来看，公司净利率为7.8%，同比-1.4pp；2023Q4净利率为12%，同比+5.6pp，盈利能力逐步改善。24Q1公司毛利率为18%，同比+8pp；总费用率为5.7%，同比+1.3pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.1pp/-0.2pp/+1.5pp/+0.1pp；净利率为12.2%，同比+5.5pp，盈利能力同比改善。
    多元化产品协同发展，收入稳健提升。分产品看，2023年日用消费系列营收达到41.1亿元（+15.5%），日用消费量系列纸基材料产量增长22.2%，其中标签离型系列材料同比增加25.3%，实现较快增长。食品与医疗包装材料系列营收达到17.3亿元（+14.6%），生产量达到26.5万吨（+63.4%），实现销售23.0万吨（+49.0%），产能布局持续扩大。商务交流及出版社印刷材料系列营收达到7.1亿元（-8.0%），在国内市场占有率超90%；烟草行业配套系列营收达到8.1亿元（+0.8%），在同类产品中的市占率近45%；电气及工业用纸系列营收达到6.8亿元（+17.9%），伴随下游新能源汽车等行业需求旺盛，全年电解电容器配套材料销售量同期增长12.4%；其他系列0.6亿元（-59.4%）。分地区看，2023年内销营收达到75.3亿元（+11.2%）；外销营收达到5.7亿元（-5.1%），内销收入延续增长，多项产品在国内细分行业中具备龙头地位，为提升市场份额奠定基础。
    高克重纸种逐步起量，林浆纸一体化加速。2023年公司完成机制纸产量104.2万吨，同比增长26%；销售量97.1万吨，同比增长19.7%。截至2023年底，公司特种纸及纸制品的年生产能力已达160万吨，产品涉及六大系列60多个品种。2023年4月，公司募投项目30万吨食品卡纸正式投产运行，首次进入高克重特种卡纸新赛道，23年内总计生产7个多月，产量达到12万吨，销售量
    达到10.6万吨，盈利大幅好转。2023年公司在广西来宾“年产250万吨广西三江口新区高性能纸基新材料”和湖北石首“年产250万吨高性能纸基新材料循环经济”两大百亿投资项目，均按照建设计划稳步推进。一期建设工程接近尾声，2024年将逐步启动投产运行，标志着公司在我国西南和中原的产能布局已完成落地，产能释放后市场占有率有望再上台阶。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.46元、1.86元、2.33元，对应PE分别为12倍、10倍、8倍。考虑到公司产品矩阵丰富，下游需求边际修复，维持“持有”评级。
    风险提示：纸价及纸浆价格大幅波动、需求增长不及预期、行业竞争加剧等风险。

产能释放注入新动力，成本回落助力盈利改善

华旺科技(605377)
    投资要点
    业绩摘要：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收39.8亿元，同比+15.7%；实现归母净利润5.7亿元，同比+21.1%；实现扣非净利润5.3亿元，同比+16.4%。单季度来看，2023Q4公司实现营收9.9亿元，同比+4.7％；实现归母净利润1.7亿元，同比+23.8%；实现扣非后归母净利润1.5亿元，同比+8.8%。2024Q1公司实现营收9.5亿元，同比+4.1％；实现归母净利润1.5亿元，同比+36.6%；实现扣非后归母净利润1.4亿元，同比+50%，木浆成本回落助力公司盈利能力改善。
    毛利率同比改善，外销毛利率亮眼。2023年公司整体毛利率为19%，同比+0.6pp；2023Q4毛利率为22.1%，同比+4.6pp。受益于2023年木浆等原材料价格下行，全年毛利率逐季改善。分产品看，装饰原纸毛利率23.4%（+3.1pp），木浆贸易毛利率3.5%（-10.5pp）。分地区看，内销毛利率16.8%（-0.7pp），外销毛利率28.5%（+4.5pp），公司发力拓展海外高毛利市场，外销毛利率提升。费用率方面，公司总费用率为3.7%，同比+0.3pp，其中销售费用率为0.6%，同比持平；管理费用率为1.3%，同比-0.1pp；财务费用率为-1.3%，同比持平；研发费用率为3%，同比+0.3pp，公司研发投入保持较高水平，2023年内针对提高装饰原纸均度、遮盖力、纸张强度等性能的研发投入增加，产品力有望进一步提升。综合来看，2023年公司净利率为14.2%，同比+0.6pp；2023Q4净利率为17.1%，同比+2.6pp，Q4净利率恢复至历史较高水平。2024Q1毛利率为20.2%，同比+6.1pp；总费用率为4%，同比+2.5pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0pp/-0.2pp/+1.7pp/+1pp，利息收入下降导致财务费用率略增；2024Q1净利率为15.4%，同比+3.7pp，盈利能力持续修复。
    新产能有序释放，装饰原纸销量稳步增长。从品类看，2023年装饰原纸营收达到31.1亿，同比+30.4%。2023年公司马鞍山工厂特种纸生产线顺利投产并稳步爬坡，2023年装饰原纸产销量分别达到31.0万吨（同比+27.8%）/30.5万吨（同比+34.2%），吨价10183.5元/吨（同比-2.9%）。公司产能稳步扩张，新增产能较快消化，产品的市场反馈良好，预计24年仍有新产线投产，新产能有望拉动收入进一步提升。2023年公司木浆贸易收入8.2亿元，同比-14.9%，受2023年木浆价格同比下降影响，木浆贸易业务收入下滑。2024Q1木浆价格有所回升，公司装饰原纸产品终端价格韧性较强，木浆贸易业务盈利有望改善，总体吨盈利有望保持稳定。
    海外扩张步伐加快，国内收入增长稳健。分地区来看，国内销售31.6亿元，同比+8.3%，占营收比例79.5%（-5.4pp）；国外销售7.8亿元，同比+66.9%，占营收比例19.6%（+6.0pp），2023年公司加大海外市场开拓力度，抢占高毛利产品的国际市场份额，促使海外业务量快速增长。公司装饰原纸产品品质受到海外客户认可，海外市场空间广阔，有望打开收入天花板。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.99元、2.33元、2.65元，对应PE分别为11倍、10倍、9倍。考虑到公司产品力突出、市场占有率较高、新增产能有序释放，维持“买入”评级。
    风险提示：主要原材料价格大幅波动的风险；行业价格竞争加剧的风险；新产能投产进展不及预期的风险；国际贸易摩擦的风险。

业绩增长符合预期，逐步进入稳健增长阶段

鱼跃医疗(002223)
    事项：
    公司发布2023年报和2024年一季报，2023年公司实现营业收入79.72亿元，同比+12.25%，实现归母净利润23.96亿元，同比+50.21%；2024年一季度公司实现营业收入22.31亿元，同比-17.44%，实现归母净利润6.59亿元，同比-7.58%。
    平安观点：
    收入增长符合预期，逐步进入稳健增长阶段。公司全面布局家用医疗器械领域，分业务板块来看，公司2023年呼吸业务板块实现同比+50.55%，其中制氧机产品业务规模同比增长近60%，呼吸机类产品业务增速超30%，雾化产品销售同比增长超60%，均保持快速增长趋势，公司凭借出色的产品质量及使用体验、卓越的品牌影响力、高效的生产力及优质的服务保障取得快速增长；糖尿病护理板块营收规模同比+37.12%，其中新产品14天免校准CGM产品注册证顺利落地，并成功推向市场，公司血糖相关业务的院内外市场拓展持续深化，市场地位不断提升，相关产品市场占有率与客户群规模实现长足进步；家用类电子检测及体外诊断业务同比+10.15%，其中电子血压计产品营收同比增速超过20%，持续强化在相应市场的领导地位；急救板块业务实现同比+8.04%，自主研发的AED产品M600获证后，海内外业务持续拓展；感染控制业务在防控疫情需求高基数下有所下降，康复器械同比略有下降，但公司产品市场地位稳固，预计今年将进入稳健增长阶段。Q1收入有所下滑，主要由于23Q1疫情防控放开需求旺盛导致基数较高，环比增长快速，全年增长可期。
    业绩表现良好，经营质量持续提升。公司2023年实现毛利率51.49%，相较2022年提升3.36个百分点，主要得益于产品结构优化、有效的成本管理途径与日趋成熟的供应链体系，不断降本增效，持续推进精益生产，不断提升市场竞争力。2023年公司研发费用投入5.04亿元（同比+1.61%），研发费用率6.33%（-0.66bp），公司持续增加研发投入，并
    高度重视研发效率和资源利用率，费用率有所下降；管理费用4.11亿元，同比-2.22%，管理效率持续改善；销售费用10.98亿元（同比+6.48%），持续打造专业营销体系，全面覆盖经销、终端线上及外销等多种渠道，直营能力不断增强，各线上平台营销推广及主要产品线上销量均处于行业领先地位，为长期发展助力。公司毛利率稳中有升，费用端变动趋势持续向好，公司运营效率不断提升，经销质量不断改善，公司2023年全年净利率29.81%，同比提升7.66个百分点，2024Q1净利率29.63%，持续处于高位水平。
    聚焦主业，不断拓展，国内外共同发展。公司作为家用医疗器械龙头企业，专注于血压监测、体温检测、中医设备、手术器械等基石业务，并在此基础上战略由“守”转“攻”，由基石成熟自产转向成长性业务，重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控等三大核心赛道不断拓展，并对急救、眼科、智能康复等高潜力业务进行积极孵化。三条核心业务赛道市场空间大、渗透率低，行业长坡厚雪，公司将在核心赛道上会不断通过自研和并购推出新产品，利用渠道优势不断提高市场占有率，推动公司产品结构不断优化、业务规模蓬勃发展。此外，公司持续推进海外重点国家市场拓展，培养国际视野、属地化能力的销售团队，更好服务海外客户，不断打开成长空间，长期发展空间值得期待。
    维持“强烈推荐”评级。公司作为家用医疗器械龙头企业，在众多领域处于市场领导地位，并不断拓展新赛道和新领域，长期发展可期。根据2023年销售情况和市场变化，调整2024-2026EPS预测为2.37、2.78、3.18元（原2024-2025预测为2.02、2.38元），维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）新业务孵化及拓展风险；2）新产品销售不及预期；3）产品降价风险；4）行业竞争加剧等风险。

公司年报点评：23年归母净利润同比增长132.07%，公司高强度研发锻造高端产品力

赛轮轮胎(601058)
    投资要点：
    赛轮轮胎发布2023年年报。2023年公司实现营业收入259.78亿元，同比增长18.61%，归母净利润30.91亿元，同比增长132.07%。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.17元（含税）。
    公司2023年营收与利润增长主要系国内轮胎市场需求恢复明显，公司产能释放及产能利用率不断提升。1）分业务营收来看，公司轮胎产品、轮胎贸易2023年营业收入分别同比变化22.13%、-30.65%至246.18、9.45亿元。2）分业务毛利率来看，公司轮胎产品、轮胎贸易2023年毛利率同比分别变化9.43、4.10个百分点至28.32%、15.35%。3）公司2023年轮胎产量与销售量分别为5863.54万条与5578.63万条，分别同比增长35.71%与27.07%。4）公司2023年三项费用率同比上升2.36个百分点至13.04%。其中销售、管理（包括研发）、财务费用率同比变动1.13、0.98、0.24个百分点至4.95%、6.59%、1.51%。2023年公司研发费用占收入比例为3.23%，同比上升0.39个百分点。
    公司持续推进重点项目建设。1）2023年内，柬埔寨工厂全钢项目投入运营，越南工厂三期项目的全钢、半钢和非公路产品均投产，产能目前正持续提升。2）2023年10月和2024年1月，柬埔寨工厂又新投资建设共计年产1200万条半钢子午胎项目。3）2023年12月，公司拟通过在墨西哥成立的合资公司投资建设年产600万条半钢子午线轮胎项目。4）2024年3月，公司拟在印度尼西亚投资建设年产360万条子午线轮胎与3.7万吨非公路轮胎项目。
    公司高强度研发锻造高端产品力，培育增长新动能。1）公司成功开发出“液体黄金轮胎”。从原材料端来看，平均1条液体黄金卡车胎、轿车胎可分别减少二氧化碳排放约36公斤、8公斤；在轮胎生产制造阶段，平均生产1条卡车胎、轿车胎可分别降低能耗37.2、36.1%；从使用端来看，平均1条液体黄金卡客车胎、轿车胎可分别降低能耗4%、3%以上，使用液体黄金轮胎的新能源轿车可提高续航5%-10%。2）公司深耕非公路轮胎领域多年，产品规格系列全、品质优，已经建立起涵盖巨型工程子午胎、中小型工程子午胎、农业胎、实心胎等产品的研发、制造、销售体系。
    盈利预测与参考评级。我们预计2024-2026年公司EPS分别为1.26、1.47、1.60元（原2024-25预测为0.99、1.08元），参考同行业可比公司估值，我们认为合理的估值为2024年18倍PE（原为2023年18x），目标价22.68元，维持优于大市评级。
    风险提示。在建产能投产进度低于预期；原材料价格波动。

条码扫描业务加速恢复，激光雷达及医疗光学业务快速增长

永新光学(603297)
    核心观点
    2023年收入同比增长3.02%，净利润有所下滑。公司2023年收入8.54亿元(YoY3.02%)，归母净利润2.35亿元(YoY-15.64%)，扣非归母净利润1.62亿元(YoY-25.23%)；其中4Q23收入2.43亿元(YoY10.03%，QoQ10.73%)，归母净利润0.62亿元(YoY-23.10%，QoQ6.43%)，扣非归母净利润0.45亿元(YoY-19.42%，QoQ36.42%)；利润下滑主要受汇兑收益较2022年度同比大幅减少及研发、市场投入大幅增加等影响。2023年毛利率38.41%(YoY-3.68pct)，其中4Q23毛利率35.51%(YoY-7.55pct，QoQ-2.75pct)。
    2024年一季度收入及扣非净利润增速明显。公司1Q24收入2.16亿元(YoY14.74%，QoQ-11.32%)，归母净利润0.46亿元(YoY-3.85%，QoQ-26.03%)，扣非归母净利润0.40亿元(YoY27.09%，QoQ-11.79%)；毛利率37.71%(YoY-0.98pct，QoQ2.20pct)；1Q24研发费用率提升3.00pct至13.22%。
    高端显微镜增速较快，超分辨显微镜完成首台套销售。2023年显微镜业务收入4.14亿元(YoY15.76%)，毛利率39.29%(YoY-0.90pct)，主要受高端显微镜销售快速增长影响，高端光学显微镜品牌NEXCOPE营收已由2018年的400万元增长至近1.4亿元。自主研发的共聚焦显微镜对单价80-150万级进行全覆盖，NSR950超分辨显微镜完成首台套销售，技术已达世界顶尖水准。
    光学元组件收入承压，条码扫描业务加速恢复。2023年光学元组件业务收入4.19亿元(YoY-6.59%)，毛利率35.34%(YoY-6.03pct)，主要受条码扫描业务相关客户去库存影响；随着库存逐步消化完毕，2023年第三季度以来，条码扫描业务季度环比均正向增长。公司条码扫描复杂部组件及模组业务进展顺利，获得Zebra、霍尼韦尔模组订单，2024年下半年开始逐步批量出货。
    激光雷达由小批量出货正式迈入规模化生产。公司与禾赛、图达通、法雷奥、Innoviz、麦格纳等国内外知名企业继续保持深度合作关系，2023年车载及激光雷达业务实现收入超9000万，同比增长超50%。2024年一季度，公司新获得禾赛标配型激光雷达定点及图达通905纳米激光雷达部件定点。
    医疗光学作为新兴战略业务打造新增长点。2023年医疗光学业务收入6300万元，近2年已实现50%以上增长。公司向蔡司、美国BD医疗器械公司供应的医用光学元组件保持稳健增长。内窥镜镜头及光学元组件已与国内数家医疗细分领域头部企业及欧洲、日本知名企业建立深度合作并实现批量出货。
    投资建议：我们看好公司高端显微镜升级及条码扫描业务加速回暖，激光雷达及医疗光学带来新增长点，基本维持业绩预期，预计公司2024-2026年归母净利润分别同比增长31.9%/29.5%/24.8%至3.11/4.02/5.02亿元(前值3.08/4.00亿元)，对应PE分别为26.4/20.4/16.3倍，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期，原材料价格风险，汇率波动风险，市场竞争加剧。

发力高端智能手机和汽车电子应用，带动业绩好转

韦尔股份(603501)
    核心观点
    高端智能手机及自动驾驶产品放量，1Q24业绩显著复苏。1Q24年实现营收56.44亿元（YoY+30.2%，QoQ-5.0%），营收实现同比显著增长主要系消费市场进一步回暖，下游客户需求有所增长背景下，公司在高端智能手机市场的产品导入及汽车市场自动驾驶应用的持续渗透；归母净利润5.58亿元（YoY+180.5%，QoQ+197.9%），扣非归母净利润5.66亿元（YoY+2476.8%，QoQ+6843.3%），剔除股份支付费用影响后，1Q24归母净利润为6.16亿元（YoY357.2%），产品结构优化和成本有效控制推动毛利率恢复至27.89%（YoY+3.17pct，QoQ+4.99pct），从而实现盈利能力显著提升。
    2023年业绩因需求疲软承压，1H23逐步开启复苏。2023年公司实现营收210.21亿元（YoY+4.7%），归母净利润5.56亿元（YoY-43.88%），扣非归母净利润1.38亿元（YoY+44.1%），毛利率21.76%（YoY-9.0pct），业绩承压主因上半年下游需求整体仍旧较低迷，由于产业供应链端库存高企带来的供需关系错配，造成去库存化过程中部分产品价格承压，部分产品毛利率水平受到较大幅度的影响。下半年，市场需求开始逐步复苏，下游客户需求有所增长，公司在高端智能手机市场的产品导入及汽车市场自动驾驶应用的持续渗透，公司营业收入恢复增长。
    图像传感器增长14%，高端智能手机和汽车电子份额提升。2023年，公司图像传感器解决方案业务实现营收155.36亿元（YoY+13.6%），其中来自智能手机市场收入为77.79亿元（YoY+44.1%），下游库存去化顺利以及公司50MP及以上高端产品上量优化了产品结构系增长主因。汽车市场实现营收45.47亿元（YoY+25.2%），公司先进紧凑的汽车CIS解决方案覆盖了ADAS、驾驶室内部监控、电子后视镜、仪表盘摄像头、后视和全景影像等，获得更多新设计导入，市场份额快速提升。安防和笔记本市场收入23.71亿元（YoY-27.4%）和5.34亿元（YoY-20.7%），主因对应市场需求持续疲软。
    触控与显示市场份额提升，大力拓展汽车模拟芯片业务。2023年，触控与显示解决方案实现营收12.50亿元（YoY-15.0%），系市场供需关系波动，销售价格出现了一定幅度的下滑。产品线包含了LCD-TDDI、OLED Driver IC、TED等多款产品，2023年销量达1.33亿颗（YoY+65.3%），份额显著提升。模拟解决方案业务实现营收11.54亿元（YoY-8.6%），剔除2022年已剥离的产品线收入，则营收实现13.4%同比增长。2023年公司完成了对芯力特的收购并在天津扩大了车用模拟芯片研发团队，持续推进CAN/LIN、SerDes、PMIC、SBC等多产品的验证导入，促车用模拟成为模拟芯片产品线新增长点。投资建议：产品升级叠加多元化的芯片设计公司，维持“买入”评级。半导体市场复苏节奏以及幅度相较我们之前预期更温和，小幅下调公司2024-2025年营收至266.46/317.20（前值270.89/330.43亿元），2026年营收预计为362.34亿元；下调2024-2025年归母净利润至27.47/42.63亿元（前值31.94/44.87亿元），预计2026年归母净利润55.87亿元。2024-2026年EPS为2.26、3.51、4.60元，当前股价对应2024-2026年45.0、29.0、22.1倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；芯片制造产能不及预期；新品不及预期等。

一季度净利润同比增长90%，平台型龙头受益扩产加速

北方华创(002371)
    核心观点
    1Q24归母净利润同比增长90%，半导体设备的市场份额持续提升。公司1Q23实现营业收58.59亿元(YoY+51.4%，QoQ-21.8%)，归母净利润11.27亿元(YoY+90.4%，QoQ+11.0%)，扣非归母净利润10.72亿元（YoY+100.9%，QoQ+13.9%）。营收同比增长主因公司应用于集成电路领域的刻蚀、薄膜沉积、清洗和炉管等工艺装备市场份额稳步攀升，盈利能力同比大幅提升主因司营收规模的持续扩大，同时规模效应逐渐显现，成本费用率稳定下降。
    2023年营收增长50%，归母净利润同比增长66%。2022年实现营业收入220.79亿元(YoY+50.3%)，其中电子工艺装备实现收入196.11亿元（YoY+62.3%），毛利率38.0%（YoY+0.34pct），电子元器件实现收入24.33亿元（YoY-5.5%），毛利率65.7%（YoY-6.9pct），公司综合毛利率41.1%（YoY-2.7pct）；归母净利润为38.99亿元(YoY+65.7%)，扣非归母净利润为35.81亿元（YoY+70.1%）。公司2023年新签订单超过300亿元，合同、订单数量同比大幅增加的同时，降本增效工作取得显著成果，成本费用率同比降低，推动公司净利润的增长。
    刻蚀设备收入近60亿元，累计出货超3300腔。2023年公司实现刻蚀设备收入近60亿元，多晶硅及金属刻蚀系列ICP设备实现规模化应用，完成了浅沟槽隔离刻蚀、栅极掩膜刻蚀等多道核心工艺开发和验证，至2023年底，累计出货超3200腔；公司先后突破后突破了CCP领域等离子体产生与控制、腔室设计与仿真模拟、低温静电卡盘、高功率等离子馈入等多项关键技术，实现了逻辑、存储、功率半导体等领域多个关键制程的覆盖，至2023年底，累计出货超100腔。公司TSV刻蚀设备已广泛应用于国内主流Fab厂和先进封装厂，是国内TSV量产线的主力机台，市占率领先。
    薄膜沉积设备收入超60亿元，PVD、CVD、EPI全覆盖。2023年公司实现薄膜沉积设备收入超60亿元，其中铜互连、铝垫层、金属硬掩膜、金属栅、硅化物PVD设备成为多家客户的基线设备，并广泛应用在逻辑、存储等主流产线，至2023年底累计出货超3500腔；实现金属硅化物、金属栅极、钨塞沉积、高介电常数原子层沉积等CVD工艺设备的全方位覆盖，至2023年底累计出货超1000腔；至2023年底集成电路、功率半导体、化合物半导体等领域应用外延设备累计出货超1000腔，并实现12寸常压硅外延设备自主研发和量产，实现了对逻辑芯片、存储芯片、功率器件及特色工艺的全覆盖。立式炉及清洗设备收入超30亿元，覆盖逻辑和存储工艺。2023年公司实现立式炉和清洗设备收入合计超30亿元，公司立式炉主要包括立式氧化/退火炉、多片立式低压化学气相沉积设备（LPCVD）和多片立式原子层沉积设备（ALD），实现在逻辑和存储工艺制程应用的全面覆盖，至2023年底累计出货超200台；公司清洗设备主要包括单片清洗设备和槽式清洗设备，至2023年底，公司清洗设备累计出货超1200台。
    未来四年国内12寸晶圆厂设备投资总额超1200亿美元，公司有望更加受益。
    SEMI发布《12英寸晶圆厂2027年展望报告》称，在政府激励措施和芯片国产化政策的推动下，中国（不含中国台湾）未来四年将保持每年300亿美元以上的投资规模，累计投资将达1200亿美元，继续引领全球晶圆厂设备支出，公司凭借平台优势有望更加受益于本轮晶圆制造扩产及国产替代加速。
    投资建议：国产半导体设备龙头迎本土扩产东风，维持“买入”评级。我们根据公司截至2023年新签订单超300亿元，以及上文所述国内晶圆厂扩产维持高强度投入预期，上调公司2024年营收至306.65亿元（前值266.1亿元），归母净利润至55.32亿元（前值48.00亿元），预计公司2025-2026年营收为408.43/505.66亿元，归母净利润78.11/100.77亿元，当前股价对应2024-2026年30.6/21.7/16.8倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示：下游晶圆制造产能扩充不及预期风险，新产品开发不及预期的风险，国际关系持续恶化等。