软件周期性波动致业绩下滑 下半年有望重回增长

理工能科(002322)
    投资要点：
    公司发布2025年半年报。公司25H1实现营业收入4.07亿元，同比增长0.9%，实现归母净利润1.1亿元，同比下滑22.9%，业绩符合预期。其中25Q2实现营业收入2.49亿元，同比增长4.4%，实现归母净利润0.77亿元，同比下滑23.8%。同时发布中期分红方案，中期分红金额约0.99亿元，分红率约90%。
    软件板块收入利润同比下滑，但主要受24年高基数影响。25H1公司电力软件产品及项目实现营收1.69亿元，同比下滑6.5%，主要子公司江西博微净利润0.64亿元，同比下滑27%，对公司整体业绩产生较大影响。电力软件产品及项目毛利率92.7%，同比-5.2pct。收入利润同比下滑预计主要与造价软件新产品推出周期相关，24H1为交付高峰形成高基数，使得25H1出现下滑。我们认为属于正常节奏影响，下半年软件板块有望实现反弹。
    电力仪器板块继续维持高速增长。25H1电力智能仪器及运维服务实现营收0.95亿元，同比大幅增长61.2%，毛利率58.4%，同比下滑1.0pct。在高速增长的同时毛利率依然维持在较高水平，预计主要与高价值量产品集中交付相关。公司继续加大共生营销力度，实现市场销售稳步提升。
    环保运维业务触底回升，仪器业务下滑明显。公司25H1环保运维实现营收1.2亿元，同比增长5.9%，实现触底反弹。但环保仪器仅实现收入0.01亿元（同比下滑97%）。环保业务构成发生显著变化，以高毛利率的运维业务为主，因此环保仪器及运维业务毛利率大幅增长9.2pct。截至25年6月底公司环保运维未执行订单2.84亿元。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润3.27、3.96、4.69亿元（增速分别为18%、21%、19%），当前股价对应估值16/13/11倍，维持“买入”
    评级。
    风险提示：电网投资力度下滑，特高压核准不及预期，网外业务增长不及预期
    盈利预测与估值（人民币）

2025年半年报点评：核心业务实现高增，电力交易等业务打开长期发展空间

国能日新(301162)
    事件概述：2025年8月23日公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入3.21亿元，同比增长43.15%；归母净利润4597.32万元，同比增长32.48%。
    新能源功率预测主业强劲增长，同比增速超50%。国家能源局明确分布式光伏需实现“可观、可测、可调、可控”，2024年新国标（GB/T29319-2024首次规范分布式光伏功率预测技术，全国主要省份已陆续发布新建分布式电站“四可”配置要求，存量改造政策待后续落地。公司分布式“四可”配置综合解决方案已在多省区部署，成为功率预测业务新增量。
    受益于装机“抢装潮”及分布式“四可”需求，2025H1公司净新增服务电站1116家，截至2025年6月末服务电站达5461家（2024年底4345家）；实现收入20510.97万元，同比增长55.14%。2025年5月完成“旷冥”新能源大模型2.0迭代，优化模型稳定性与性能，部分区域风电/光伏功率预测精度提升1~1.5%；在南方电网“新能源功率预测价值生态圈培育计划”中，精度综合评分连续24个月首位，国华投资山东分公司“赛马”方案中表现优异。
    创新业务加速发展，有望成为公司长期成长的新动能。1）电力交易产品：
    依托“旷冥”大模型提升电价、发电量、极端天气预测精度，引入强化学习/博弈论优化交易策略；在山西、山东、甘肃等5省落地应用，江西、河北南网等省产品进入试用，辽宁、宁夏等省启动研发；拓展售电公司、工业用户等用户侧客户。
    2）虚拟电厂业务：公司控股子公司国能日新智慧能源已获得陕西、甘肃、宁夏、新疆、青海、浙江、江苏、华北、湖北等省份电网的负荷聚合商准入资格；公司全资子公司日新鸿晟已在上海、冀北、山东、宁夏等区域申请售电资质并公示。公司正在持续拓展并签约优质可控负荷资源用户参与调峰辅助服务市场，目前签约的可控负荷资源类型主要包括工业负荷（如水泥、化工、钢铁、煤矿、汽车加工等）、电采暖、中央空调、电动汽车充电桩等。3）子公司日新鸿晟运营收入高增：创新类产品合计实现收入1616.44万元，同比增长1.53%；子公司日新鸿晟电站运营收入3263.38万元，同比增长665.96%。
    投资建议：公司主要面向电力市场主体提供新能源信息化产品及相关服务。随着“双碳”目标下新能源电力消纳目标的逐步推进，公司新能源发电功率预测产品等传统业务有望长期收益；同时，随着我国电力市场化交易制度的持续推进，公司战略布局电力交易、虚拟电厂等创新业务，用AI来赋能电力交易等新业务的发展，打造长期增长曲线。预计2025-2027年归母净利润分别为1.23/1.70/2.31亿元，对应PE分别为58X、42X、31X，维持“推荐”评级。
    风险提示：新技术推进不及预期；同业竞争加剧的风险。

2025年中报点评：利润端大幅回暖，发布激励计划彰显公司信心

恒生电子(600570)
    事件：恒生电子于2025年8月22日晚发布半年报，2025H1公司实现营收24.26亿元，同比下滑14.44%；实现归母净利润2.61亿元，同比增长771.57%；实现扣非净利润1.92亿元，同比增长41.89%。
    收入短期承压，2025Q2利润大幅回暖。2025Q2公司实现营收14.01亿元，同比下滑15.03%；实现归母净利润2.29亿元，同比增长247.07%；实现扣非净利润1.82亿元，同比增长59.82%。营收下降的原因主要为一方面受市场形势影响，金融机构IT预算整体收紧导致客户需求减少，同时市场竞争加剧，并且客户采购流程（包括立项、决策及验收环节）周期明显延长。另一方面，公司主动优化业务结构，战略性收缩部分非核心业务。公司利润端大幅回暖，主要得益于公司在成本侧强有力的控制能力，2025H1公司销售/管理/研发费用同比增速分别为-26%/-21%/-11%。
    基石业务稳步发展，中国香港地区业务迎来新机遇。1）财富科技服务板块业务进展方面：经纪业务方面，新一代核心产品UF3.0签约多家券商项目，并完成多家券商新一代项目POC测试。2）资管科技服务业务进展方面：投资交易领域，新一代投资交易系统O45在证券、保险资管、信托行业中标多家客户，后续将重点解决新产品交付周期问题。投资管理领域，新一代核心产品FC成功落地银行、券商SDP柜台，实现头部金融机构突破。3）创新业务进展方面：上半年恒云核心产品助力中国香港客户完成核心交易结算系统升级，打造了中资券商核心交易系统升级又一标杆案例。中国香港资本市场活跃，创新较多，预计下半年恒云业务将有所回升。金纳算法产品新签多家客户。
    同步发布员工持股&股票期权计划，彰显公司信心。公司随2025年中报同步发布股票期权计划&员工持股计划，其中，1）股票期权计划：拟授予1515.9万份，占总股本比例0.8%，覆盖包括董事长、总裁在内的10位董监高及614名骨干员工；2）员工持股计划：拟认购股份数不超过126.75万股，参加本次员工持股计划的员工涉及董事长、总经理在内的不超过99名员工。从业绩解锁条件来看，两份激励计划设置的业绩解锁条件一致：以2024年净利润为基数，2025年净利润同比增速不低于10%；以25年净利润为基数，26年同比增速不低于10%；以26年净利润为基数，27年同比增速不低于10%。
    投资建议：预计公司25-27年归母净利润分别为12.0、13.4、16.1亿元，当前市值对应25/26/27年的PE估值分别为62/55/46倍，考虑资本市场成交额回升，且AI越来越受到金融机构的重视，我们认为公司作为证券IT龙头，业绩有望持续回暖，当前公司估值仍有提升空间，维持“推荐”评级。
    风险提示：AI落地进度不及预期；核心技术水平升级不及预期；政策推进不及预期。

江苏金租2025年中报点评：业绩稳健增长，资产质量稳定

江苏金租(600901)
    事件：江苏金租发布2025年半年度报告。报告期内，公司实现营业净收入30.06亿元，同比+14.91%；实现归母净利润15.64亿元，同比+9.04%；ROE（加权）为6.34%，同比-1.36pct。
    资产投放平稳，负债持续优化。截至报告期末，公司资产总额为1568.08亿元，较年初+14.25%；融资租赁资产余额为1481.03亿元，较年初+15.88%，资产投放延续一季度开门红以来的良好势头。截至报告期末，公司付息负债规模（不含应计利息）达1262.77亿元，较年初+19.27%。结构上，公司通过发行金融债等方式加大直融和长期资金来源，截至报告期末，公司长期借款与应付债券占付息负债比重合计达20.78%，较上年末+4.16pct，利于缓解期限错配风险。
    盈利能力强劲，利差保持稳定。报告期内，公司实现利息净收入30.41亿元，同比+18.51%。在资产端收益率承压背景下，公司抓住市场宽松环境，有效压降融资成本，净利差保持稳定。报告期内，公司租赁业务净利差为3.71%，同比+3bp。分业务板块看，清洁能源、交通运输板块收入实现快速增长，同比分别+36.50%、+31.14%，成为业绩增长的重要驱动力。报告期内，公司成本收入比为9.68%，同比+0.22pct，预计与公司推进“零售+科技”战略、加大相关投入有关，但成本控制能力仍居行业前列。
    资产质量稳定，风险抵补充足。截至报告期末，公司租赁资产不良率为0.91%，与上年末持平；关注率为2.36%，较上年末-39bp，资产质量保持稳定。报告期内，公司计提拨备5.81亿元，同比+36.73%，主要系资产规模快速增长及宏观环境下的审慎计提；2025年第二季度单季计提拨备2.34亿元，同比+3.36%、环比-32.55%。截至报告期末，公司拨备覆盖率为401.49%，较上年末-28.78pct、环比-6.46pct，风险抵补能力充足。
    投资建议：公司持续推进“零售+科技”双领先战略，聚焦清洁能源、高端装备等核心领域，资产规模稳健增长，盈利能力保持强劲。预计2025-2027年公司营业收入为60.00、65.57、70.73亿元，归母净利润为32.48、35.94、39.28亿元，EPS为0.56、0.62、0.68元，对应8月22日收盘价的PE估值为10.29、9.30、8.51倍。维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、资产质量恶化

静待消费锂电硕果，持续看好动力拐点

联赢激光(688518)
    事件：
    公司发布25H1财报，
    1）25H1：实现营业收入15.3亿元，同比+5%，归母净利润0.58亿，同比+14%；毛利率27%，同比-3pct；期间费用率合计24.7%，同比-3pct；归母净利率3.8%，同比基本持平。
    2）25Q2：实现营业收入6.6亿元，同比-9%；归母净利润0.11亿，同比-52%；毛利率29%，同比-3pct，环比+3pct；期间费用率合计29.0%，同比-1pct，环比+7.5pct，其中，管理费用率同比+1.5pct、环比+5.3pct；归母净利率1.7%，同比-1.5pct，环比-3.7pct。
    点评：
    持续看好动力锂电拐点+固态电池设备新技术进展
    1）收入结构，毛利率有所下降主要是因为25H1收入80%来自动力锂电，后续有望随动力锂电行业复苏、产能利用率饱和、收入结构变化有所改善。
    2）传统锂电，25H1研发完成、发布多款新品，持续完善产品布局。①研发完成钛合金大方壳焊接工艺，可输出盖板段及装配段解决方案，已有设备订单；②完成极片多光束划线、同步清洗工艺研发，实现设备效率提升50%，多家客户测试中；③据官方公众号，公司近期已发布极片表面处理设备（激光刻蚀机）、复合集流体超声滚焊等多款新设备。
    3）固态电池，配合行业头部企业研发固态电池生产的设备，25H1已为客户交付了包括激光焊接设备在内的固态电池装配线。
    持续研发深化领先技术优势，静待消费锂电硕果
    1）消费类钢壳电池焊接工艺方面，公司已可实现异形电池焊缝强度提升25%及焊缝宽度高一致性，H1已交付设备。
    2）在研项目，新增薄型异形3D曲面钢材激光焊、激光切、密封钉激光焊等多个在研项目，部分设备已进入FAT、良率爬坡阶段，有望持续深化3C钢壳电池技术优势。
    3）持续看好需求&技术&政策共振下小钢壳量价齐升，小钢壳有望由当前版本→无法兰钢壳→异形钢壳持续迭代，苹果+安卓仍有较大出货量空间。
    盈利预测与投资建议：预计25/26/27年收入36.4/49.4/60.3亿元，归母净利润3.3/4.5/5.7亿元，当前市值对应市盈率23/17/13倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游复苏不及预期，新技术拓展不及预期，市场竞争加剧

三化战略引领高质量发展，看好公司上行周期释放利润弹性

三一重工(600031)
    公司发布2025年半年报，报表扎实，业绩亮眼：
    25H1公司实现收入447.8亿元、同比+14.64%，归母净利润52.16亿元、同比+46%，扣非归母净利润54.09亿元、同比+73.06%。毛利率27.4%、同比+0.7pct，净利率11.9%、同比+2.4pct。经营性现金流净额101.34亿元、同比+20.11%，净现比1.92，现金流水平极佳。
    25Q2公司实现收入236.03亿元、同比+11.18%，归母净利润27.45亿元、同比+37.76%，扣非归母净利润30.06亿元、同比+68.91%。毛利率28.0%、同比+1.4pct，净利率11.8%、同比+2.2pct。
    25H1期间费用率12.3%、同比-4.8pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别变动+0.2、-0.5、-1.9、-2.6pct，其中财务费用率下降主要系汇兑收益同比+9.5亿元。25Q2期间费用率11.9%、同比-4.0pct。
    25H1分产品营收数据来看，核心竞争力稳固：
    挖掘机械174.97亿元、同比+15%，毛利率32.74%、同比+0.86pct；混凝土74.41亿元、同比-6.49%，毛利率22.88%、同比+1.66pct；起重机械78.04亿元、同比+17.89%，毛利率29.06%、同比+2.96pct；路面机械21.59亿元、同比+36.83%，毛利率27.92%、同比-0.36pct；桩工机械13.41亿元、同比+15.05%，毛利率29.36%、同比-0.13pct；其他74.08亿元、同比+39.92%，毛利率18.07%、同比-2.1pct。
    25H1分区域来看，全球化加速推进：
    主营业务国内收入173.5亿元、同比+21.42%，毛利率22.1%、同比+0.9pct；国际收入263.0亿元、同比+11.72%，毛利率31.18%、同比+1.04pct，主要得益于部分产品价格上调、产品结构持续优化以及降本增效措施显效等多重因素驱动。
    海外分区域来看，主要市场有序推进，其中亚澳区域收入114.5亿元、同比+16.3%，欧洲区域61.5亿元、同比+0.66%，美洲区域50.65亿元、同比+1.36%，非洲区域36.3亿元、同比+40.48%。公司已建立覆盖400多家海外子公司、合资公司及代理商的海外市场渠道体系，海外人员本地化率近70%。
    同时公司积极推进数智化转型，引领行业低碳化转型：
    数智化方面，公司以多项关键举措为抓手，包括推进流程“四化”、自主开发八大工业软件、加强数据采集与应用，以及推动产品向低碳化、智能化升级。
    低碳化方面，公司聚焦纯电、混动和氢燃料三大技术路线，持续迭代新能源产品。2025年上半年，公司持续提升新能源产品覆盖度，总计完成30多款新能源产品上市。
    盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为85.4/109.5/143.8亿元，YOY分别为42.92%、28.18%、31.35%，对应PE估值分别为21.5/16.7/12.8X，维持“买入”评级。
    风险提示：政策风险，市场风险，汇率风险，原材料价格波动的风险，公司国际市场经营风险等。

2025年半年报点评：25H1核心业务稳步增长，多维度布局巩固未来

电连技术(300679)
    事件：8月21日，电连技术发布2025年半年度报告，公司25H1实现收入25.24亿元，同比增长17.71%；实现归母净利润2.43亿元，同比减少21.10%；实现扣非归母净利润2.39亿元，同比减少19.07%。
    其中，公司2Q25实现收入13.28亿元，同比增长20.26%，环比增长11.04%；实现归母净利润1.19亿元，同比减少18.11%，环比减少3.25%。
    聚焦核心业务，营业收入稳步向好。2025年上半年，公司凭借在微型电连接器、互连系统及POGOPIN等领域的长期战略布局优势，受益于汽车电子市场的发展以及消费电子行业的弱复苏态势，同时成功进入全球主流智能手机品牌供应链，25H1营收实现增长。但受运营成本增加、产品结构变化等因素影响，整体毛利率下降至29.42%，同比减少4.43pcts。
    展望后续，公司将继续深耕汽车电子和消费电子等各应用领域，作为国内领先的微型射频连接器及互连系统相关产品供应商，将致力于将科技创新成果转化为现实生产力，加速推动连接器技术在各行各业的普及与创新应用。
    强化经营模式，巩固核心业务壁垒。在经营模式上，公司建立了完善的生产、销售和采购组织流程，形成了产供销一体化的高效运营模式。
    此外，公司凭借精密制造优势和品牌优势，持续巩固市场地位。公司具备完整的制造链条，能够自主研发、设计和生产，且产品具有高精密度和一致性等优点。截至25H1，公司已拥有592项国内外专利，在核心技术领域构筑了深厚的知识产权壁垒。同时，公司凭借在射频领域设计、制造等方面积累的经验，目前车载高频高速连接器产品已导入国内头部整车厂，并开始大批量量产交付。
    深耕应用市场，构筑多维度核心竞争优势。凭借在连接器领域的持续深耕，公司逐步从单一产品供应商转型为具备多平台、多场景解决方案的综合型领导者：
    1）市场布局与产品优势：公司产品通用性强，广泛应用于智能移动终端、汽车电子等产品中，并已进入全球主流手机及头部汽车客户供应链。
    2）技术创新与发展机遇：公司持续加大在模具加工、设计及自动化设备方面的投入，受益于工艺流程的持续优化，汽车连接器业务盈利保持相对稳定。
    3）客户协同与人才驱动：公司凭借业内一流的产品口碑和客户满意度，成功进入核心客户的供应链，并拥有完善的研发体系及专业的自动化设备团队。
    投资建议：我们预计2025-2027年归母净利润为7.91/10.58/12.79亿元，对应PE为27/20/17倍，考虑到公司的新能源车智能化连接、物联网模组等新兴产品持续放量，后续业绩增长具备持续性，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场推广不及预期；技术人员变动的风险；竞争格局变化的风险。

2025年中报点评：业绩高增，持续破圈

潮宏基(002345)
    事件：潮宏基发布2025年半年报。25H1，实现收入41.02亿元，同比+19.54%，归母净利润为3.31亿元，同比+44.34%，扣非归母净利润为3.30亿元，同比+46.14%；25Q2，收入18.50亿元，同比+13.13%，归母净利润为1.42亿元，同比+44.29%，扣非归母净利润为1.42亿元，同比+46.10%。25年半年度利润分配方案为：以总股本8.89亿股为基数，每10股派发现金1元（含税），共计派发现金股利8885.13万元（含税）。
    珠宝和黄金产品增速亮眼，加盟高增。1）分产品看：25H1，时尚珠宝产品、传统黄金产品、皮具、品牌授权及加盟服务分别收入为19.90/18.31/1.23/1.23亿元，同比+20.33%/+23.95%/-17.43%/-0.45%。2）分渠道看：25H1公司直营净关店37家，加盟净开店68家，自营、加盟代理、批发收入分别为11.72/22.44/1.01亿元，同比+4.75%/+36.24%/97.10%。25H1第三方平台收入6.15亿元，占总收入的12.48%，其中，天猫平台收入2.40亿元，占总收入5.85%；京东平台收入1.61亿元，占总收入3.93%。
    25H1毛利率为23.81%，归母净利率同比+1.39pct。1）毛利率方面：
    25H1，毛利率为23.81%，同比-0.34pct。其中，时尚珠宝产品和传统黄金产品毛利率分别为27.43%/12.78%，同比-0.19pct/+3.01pct，网络销售毛利率为24.38%，同比+1.68pct。25Q2，毛利率为24.88%，同比+1.57pct。2）费用率方面：25H1，销售费用率、管理费用率、研发费用率为9.27%/1.56%/1.08%分别同比-2.09pct/-0.36pct/+0.24pct。25Q2，销售费用率、管理费用率、研发费用率为9.88%/1.88%/1.15%，分别同比-2.19pct/+0.09pct/-0.27pct。3）净利率方面：25H1，归母净利率为8.08%，同比+1.39pct，扣非归母净利率8.03%，同比+1.46pct；25Q2，归母净利率为7.70%，同比+1.66pct，扣非归母净利率7.65%，同比+1.73pct。
    产品创新彰显活力，渠道拓展及出海稳步推进。25H1公司增加“东方美学”特色黄金产品线，依托“臻金·梵华”“黄财神”等产品打造热门款，并且成功推出布丁狗、人鱼汉顿、线条小狗和黄油小熊IP授权系列，持续深化“年轻化IP心智战略”。渠道方面，25年上半年公司新增72家门店，超额完成拓店目标，在柬埔寨金边永旺商场及西港Umall商场开设2家门店。同时，第三方线上平台门店调整效果斐然，负责线上销售的子公司25H1净利润同比增长70.64%。
    投资建议：公司定位东方时尚，产品差异化优势显著同时积极推进渠道开拓，我们预计25-27年公司归母净利润分别为5.0/6.0/7.0亿元，同比增速分别为+155.0%/20.6%/17.0%，对应PE分别为27X/23X/19X，维持“推荐”评级。
    风险提示：新品销售不及预期，渠道拓展不及预期。

2025年半年报点评：二季度亏损环比收窄，全球化布局加速

晶澳科技(002459)
    事件
    2025年8月22日，公司发布2025年半年报，根据公告，公司25H1年实现收入239.05亿元，同比-36.01%；实现归母净利-25.80亿元，实现扣非归母净利-22.87亿元。
    分季度看，25Q2公司实现收入132.32亿元，同比-38.12%，环比+23.99%；归母净利-9.42亿元，扣非归母净利-8.81亿元，亏损环比收窄。公司业绩承压主要受光伏行业供需失衡、竞争加剧影响。
    出货量保持行业前列，坚持技术进步推动产业升级
    公司25H1电池组件出货量为33.79GW（含自用119MW），根据infolink统计，公司25H1组件出货量位列行业第三，其中海外出货占比达到45.93%。产能方面，24年末公司组件产能达到100GW，硅片与电池产能分别为组件产能的80%和70%。目前公司N型倍秀（Bycium+）电池量产转换效率最高已达到27%，通过正面低掺杂硼扩技术、背面局部poly技术、先进印刷技术等工艺技术改进，进一步提升倍秀（Bycium+）电池效率，保持与提升产品的核心竞争力。此外公司积极布局下一代电池技术，在加速BC电池研发的同时，钙钛矿叠层相关技术也有所储备。
    启动港股发行打造全球化资本运作平台，海外产能布局加速
    在国际贸易保护趋严的背景下，全球化发展为公司重要战略方向，为进一步推动全球化发展战略，公司已启动发行境外上市外资股（H股）股票并申请在港交所有限公司主板挂牌上市工作，我们认为，公司赴港上市有望拓宽融资渠道、改善现金流、加速海外产能建设，进而提升公司的国际影响力。此前公司已和阿曼苏哈尔港口与自由区签订土地租赁协议，计划投资5.65亿美元，在阿曼建设6GW电池片和3GW组件产能，预计产能将在26年投产。
    投资建议
    我们预计公司25-27年实现营业收入542.03/700.56/799.88亿元，归母净利润为-33.41/21.29/33.47亿元，根据8月22日收盘价，对应26-27年19x/12x。公司为光伏一体化组件领先企业，随着全球化布局加速和降本增效持续推进，有望在穿越周期后迎来市占率提升，维持“推荐”评级。
    风险提示
    原材料价格波动、下游需求不及预期、海外产能推进不及预期、大额资产减值影响利润等。

产量超预期，业绩再创历史新高

洛阳钼业(603993)
    投资要点：
    公司事件：2025年半年度报告期内，公司实现总营业收入947.73亿元，同比减少7.83%；利润总额达到149.03亿元，同比增长33.62%；实现归母净利润86.71亿元，同比增长60.07%。
    产量完成度全面超预期。公司上半年产铜35.36万吨，同比增长12.68%，按产量指引中值计算（下同），完成度约56%；公司产钴6.11万吨，完成度约56%；产钼6,989吨，完成度约52%；产钨3,948吨，完成度约56%；产铌5,231吨，完成度约52%；磷肥产量为58.26万吨，完成度约51%。
    主要产品量价齐升，降本增效成果显著。在铜钴价格上涨的背景下，公司上半年铜矿山端营业收入为257.18亿元，占比矿山端整体约65%，同比增长28.42%，毛利率为53.63%，同比提升1.27个百分点；钴矿山端营业收入为57.28亿元，同比增长31.94%，毛利率为61.83%，同比提升19.66个百分点。此外，钼钨板块上半年实现营业收入40.6亿元，同比增长4.71%，毛利率达45.39%，同比提升5.37个百分点。铌磷板块营业收入38.9亿元，同比增长25.09%，毛利率达37.94%。公司降本增效成果显著，营业成本同比下降10.96%，其中管理费用下降3.02%，财务费用同比下降43.96%。
    收购金矿绿地项目，有序扩建产能，提高公司远期估值定价中枢。公司完成对厄瓜多尔奥丁矿业（凯歌豪斯金矿）的收购并快速推进开发，完善多国家、多矿种、多资产的业务布局。围绕未来在刚果（金）产铜80-100万吨的目标，公司正有序推进TFM和KFM新增产能的扩建。目前，拥有200兆瓦发电能力的Heshima水电站建设进展顺利，将为长期发展提供电力保障。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为159.13/182.31/200.85亿元，同比增速分别为17.60%/14.56%/10.17%，当前股价对应的PE分别为14.94/13.04/11.83倍。钴价困境反转，铜产品量价齐升，贸易业
    务协同增效，打造中国“嘉能可”。看好铜钴价格上涨弹性，我们预计业绩持续高增长，维持“买入”评级。
    风险提示。需求波动风险;项目建设不及预期风险;金属价格波动的风险;项目所在国政治风险。

公司简评报告：业绩持续高增长，积极拓展创新技术平台

特宝生物(688278)
    投资要点
    公司业绩持续高增长。2025H1，公司实现营业收入15.11亿元（+26.96%）、归母净利润4.28亿元（+40.60%）、扣非净利润4.31亿元（+30.68%）。其中Q2单季实现收入8.37亿元（+29.91%），归母净利润2.46亿元（+40.01%）。随着乙肝临床治愈理念的不断普及和科学证据的积累，接受公司核心产品派格宾治疗的患者持续增加，带来收入端稳步增长。2025年上半年公司销售毛利率为92.98%（-0.38pp），销售净利率为28.33%（+2.75pp）；从期间费用上看，销售费用率为39.65%，同比下降2.35pp；管理费用率为9.29%，同比下降0.75pp；研发费用率为11.57%，同比上升2.00pp。公司销售费用率持续改善，盈利能力持续提升，业绩表现优秀。
    派格宾持续放量，深耕乙肝临床治愈。派格宾新增慢乙肝临床治愈适应症目前处于技术审评阶段。派格宾是慢性乙型肝炎抗病毒治疗的一线用药，公司持续参与支持包括“珠峰”和“绿洲”等一系列公益或科研项目，乙肝临床治愈从优势人群逐步拓展全人群。截至2025年5月底，珠峰项目已实现10240例临床治愈患者，随着产品在乙肝临床治愈和降低乙肝相关肝癌发生风险的临床研究与实践的广泛应用，派格宾进一步得到专家和患者的认可，产品持续放量，市场渗透率有望进一步提高。
    长效生长激素获批上市，积极拓展新技术平台。2025H1，公司研发投入2.02亿元（+48.77%），研发项目顺利推进，2025年5月，长效重组人生长激素获批上市，用于治疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢，采用全球独创的Y型聚乙二醇长效修饰技术，结构更稳定，给药剂量更低，目前公司正在加速推进入院，年底有望参加国谈；重组人促红素正在开展III期临床研究申请相关准备工作；人干扰素α2b喷雾剂、ACT300项目完成I期临床研究，AK0706、ACT500处于I期临床研究。目前公司已建立聚乙二醇重组蛋白质修饰、蛋白质药物生产、药物筛选及优化3大核心技术平台，公司通过全资子公司伯赛基因收购基因治疗公司九天生物的部分资产，布局腺相关病毒（AAV）技术平台。
    投资建议：公司核心产品持续放量，新产品上市有望贡献增量，结合公司已披露财务报表，我们小幅上调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年实现营收37.34亿元、49.60亿元、63.64亿元，实现归母净利润10.92亿元、14.56亿元、18.83亿元，对应EPS分别为2.68/3.58/4.63，对应PE分别为31.78/23.83/18.43倍。维持“买入”评级。
    风险提示：新产品商业化推广不及预期风险；研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险。

公司信息更新报告：Q2业绩有所承压，新央企集团成立发展可期

长安汽车(000625)
    Q2业绩有所承压，多款新品投放叠加行业竞争激烈导致销售费用率明显提升公司发布2025年半年报，实现营收726.91亿元，同比-5.25%；归母净利润22.91亿元，同比-19.09%；扣非归母净利润14.77亿元，同比+26.36%。单Q2实现营收385.31亿元，同环比-2.94%/+12.79%；归母净利润9.39亿元，同环比-43.93%/-30.62%；毛利率15.2%，同环比+2.0pct/+1.3pct，产品结构及供应链降本成效显现；净利率1.5%，同环比-2.0pct/-2.1pct，主要由于Q2公司多款新品投放叠加行业竞争激烈，导致公司销售费用率同环比+4.4pct/+2.0pct。鉴于当前行业竞争仍激烈，我们下调公司2025-2027年业绩预测，预计2025-2027年归母净利润分别为72.02(-14.35)/93.32(-13.48)/108.54(-20.03)亿元，当前股价对应的PE分别为16.8/12.9/11.1倍，但鉴于公司三大新能源品牌新车周期开启、智能化领域自研与拥抱华为并举、海外市场持续开拓，看好长期发展，维持“买入”评级。
    Q2自主新能源及海外销量环比高增，三大新能源品牌销量同环比均有增长公司Q2总销量65.01万辆，同环比+1.3%/-7.8%，但新能源车销量表现亮眼，同环比分别+51.0%/+132.6%：（1）启源销量5.24万辆，同环比+17.9%/+70.6%，主要系新车型启源Q07贡献3.31万辆的纯增量；（2）深蓝销量6.78万辆，同环比+112.1%/+3.8%，主要系新车型深蓝S09带来1.01万辆的纯增量；（3）阿维塔销量3.50万辆，同环比+246.6%/+76.8%，主要系新车型阿维塔06带来1.88万辆的纯增量。此外，Q2公司海外销量环比+87.6%，“海纳百川”计划成效显现。
    成立新央企集团提升决策效率、获取更多资源，新车密集上市销量增长可期7月29日，中国长安汽车集团成立，成为我国第三家央企汽车集团。成为一级央企后，公司在话语权和资源调配能力、中央及地方政府支持方面有望大幅提升。未来，新央企将着力打造智能汽车机器人、飞行汽车、具身智能等，并加快开拓东南亚、中东非洲、中南美洲、欧亚、欧洲五大区域市场。上半年，公司召开欧洲品牌发布会、泰国工厂已投产。而8月11日，部分董事、高管集体增持公司股份，彰显对新央企发展的信心。展望后续，公司将发布启源A06及代号B216的纯电小型SUV、深蓝L06等一系列新车型，新车周期强势开启销量增长可期。风险提示：新能源汽车销量及华为合作不及预期、海外市场开拓不及预期等。

2025年半年报点评：业绩同比高增，镍基延续复苏态势、铜基降银持续推进

博迁新材(605376)
    投资要点
    事件：公司25H1营收5.2亿元，同18.3%，归母净利润1.1亿元，同93.3%，毛利率33.2%，同11.3pct，归母净利率20.3%，同7.9pct；其中25Q2营收2.7亿元，同环比12.7％/7.6％，归母净利润0.6亿元，同环比47.8%/20.5％，公司整体毛利率33.9%，同环比9.4/1.5pct，归母净利率21.5%，同环比5.1/2.3pct。业绩符合预期。
    Q2营收环比提升、产能利用率打满毛利提升。25H1下游消费电子市场需求延续24年复苏态势，适配AI服务器及车载应用的高性能MLCC需求强劲。公司Q2收入约2.7亿，较Q1营收2.7亿环比提升约7.6%，我们预计公司Q2镍粉出货有所提升。公司整体业务销售毛利率约33.9%，较Q1毛利率32.4%环比提升1.5pct，主要受益于产能利用率提升毛利率改善。我们预计Q3镍粉出货基本持平，高端产品占比将有所提升。铜基领域，公司紧跟光伏降本增效需求，联合开发适配下游技术的高性能铜基产品；相关头部厂商验证进展Q3有望反馈测试结果。
    高端镍粉需求持续增长、拟扩产1200吨镍粉产能。MLCC微型化、超高容的发展趋势推动小粒径高端镍粉需求增长。公司考虑到现有厂房设备可能无法满足未来业务发展，因此子公司广迁电子和广豫储能拟分别实施“超细镍粉扩产项目”。广迁电子计划投资约1.27亿扩产600吨镍粉产线；广豫储能计划投资约1.7亿新建厂房及年产600吨镍粉产线。
    费用环比优化、经营现金转正。公司25H1期间费用0.5亿元，同23%，费用率10%，同0.4pct，其中Q2期间费用0.2亿元，同环比39.2%/-10.3%，费用率9.2%，同环比1.7/-1.8pct；25H1经营性净现金流1.2亿元，同-34.8%，其中Q2经营性现金流1.4亿元，同环比-22.9%/转正；25H1资本开支0.4亿元，同-8.8%，其中Q2资本开支0.3亿元，同环比1077.5%/74.2%；25H1末存货2.8亿元，较年初-2.5%。
    盈利预测与投资评级：考虑Q2营收环比提升，高端镍粉需求增长。我们维持公司25-27年盈利预测，预计公司25-27年归母净利为2.5/5/6.5亿元，同增185%/101%/30%，对应PE为53x/26x/20x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、技术进展不及预期、市场竞争加剧等

2025年半年报点评：在手订单连创新高，国产ASIC龙头加速腾飞

芯原股份(688521)
    事件：芯原股份8月22日晚发布了2025年半年报，2025年上半年实现营业收入9.74亿元，同比增长4.49%；实现归母净利润为亏损3.2亿元。
    营收快速增长，亏损环比大幅收窄。从2025年Q2单季度来看，收入为5.84亿元，环比增长49.90%，亏损环比大幅收窄，收入主要由知识产权授权使用费收入及量产业务收入增长所带动。从分业务来看，第二季度实现知识产权授权使用费收入1.87亿元，环比增长99.63%，同比增长16.97%；第二季度实现量产业务收入2.61亿元，环比增长79.01%，同比增长11.65%。2025年第二季度，公司新签订单11.82亿元，单季度环比提升近150%。公司在手订单已连续七个季度保持高位，再创公司历史新高，截至2025年第二季度末，公司在手订单金额为30.25亿元，较2025年第一季度末增长5.69亿元，环比增长23.17%。公司技术能力业界领先，并持续获得全球优质客户的认可。
    云侧赋能数据中心/服务器，端侧开拓增量市场。云侧：公司的VPU、NPU和GPGPU IP被广泛应用于数据中心/服务器市场，并推出可扩展的高性能GPGPU-AI计算IP与多家领先AI计算客户深度合作。视频转码加速解决方案已获全球前20名云服务提供商中的12家、中国前5名互联网企业中的3家和中国前8名造车新势力中的5家的采用。同时为国际领先客户提供面向数据中心的5nm媒体加速卡一站式芯片定制服务并顺利量产，已拓展关键新客户。端侧：
    NPU IP已被91家客户用于其140+款AI芯片中，全球累计出货近2亿颗，且已在知名企业的手机和平板电脑中量产出货。AI-ISP芯片定制方案已在知名企业的智能手机中量产出货。同时为知名国际互联网企业提供AR眼镜的一站式芯片定制服务，为知名新能源车企定制了国际领先的5nm智驾芯片，并在客户项目上成功实施;正在与数家汽车领域关键客户进行深入合作。
    逆势加速扩张，人才储备充足。公司基于对行业周期的判断，一定规模人才储备能够帮助公司在竞争中抢占先机，增强企业的竞争力。公司逆势招聘优秀专业人才的战略有助于在行业复苏时快速抓住市场复苏机遇，实现收入增长。截至2025年6月末，公司研发人员合计1,805人，研发人员的占比为89.31%。基于上述行业及公司特征，公司的研发能力一直保持在较高水平，建立了理论知识扎实、研发实力强、经验丰富的研发团队，从而打造了高竞争壁垒。
    投资建议：我们预计25/26/27年营业收入分别为33.24/43.15/55.35亿元，对应现价PS为25.0/19.2/15.0倍。公司在ASIC业务上的技术积累和客户基础扎实，叠加AI与定制芯片浪潮持续演进，2025年起公司ASIC业务有望伴随AI产业趋势实现快速增长，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品研发迭代不足的风险；下游需求波动的风险；市场竞争加剧的风险。

2025年半年报点评：营收净利双增，自有高端品牌矩阵发力

水羊股份(300740)
    事件：水羊股份发布2025年半年度报告。25H1公司实现营收25.00亿元，同比+9.02%；归母净利润1.23亿元，同比+16.54%；扣非归母净利润1.21亿元，同比+1.04%。25Q2公司实现营收14.14亿元，同比+12.16%；归母净利润8141.24万元，同比+23.76%；扣非归母净利润7941.15万元，同比+20.27%。
    自有品牌收入占比超40%。25H1分产品来看：1）面膜类产品，实现营收4.23亿元，同比+17.96%；2）水乳膏霜类产品，实现营收19.97亿元，同比+11.70%。公司聚焦高端品牌建设，其品牌势能持续放大，结构改善成效显著，自有品牌实现营业收入10.39亿元，占整体41.55%。
    25H1毛利率同比+3.13pct，盈利能力稳步提升。1）毛利率方面，25H1公司毛利率为64.61%，同比+3.13pct；25Q2公司毛利率为65.27%，同比+3.67pct。其中自有品牌毛利率高达76.83%，同比+5.7pct。2）费用率方面，25H1公司销售/管理/研发费用率分别为48.94%/5.22%/1.75%，同比+2.10pct/+0.53pct/+0.36pct；25Q2公司销售/管理/研发费用率分别为48.47%/4.80%/1.62%，同比+1.20pct/+0.90pct/+0.52pct。3）净利率方面，25H1公司归母净利率为4.93%，同比+0.32pct；扣非归母净利率为4.82%，同比-0.38pct。25Q2公司归母净利率为5.76%，同比+0.54pct；扣非归母净利率为5.61%，同比+0.38pct。
    自有高端品牌矩阵陆续成型，贡献后续长期发展动能。1）伊菲丹：定位法国高奢护肤品牌，通过“超级面膜+胶原精粹水”超级CP组合实现市场认知进一步加强。线上自播占比提升，线下于上海张园开设亚洲首家城堡店并创新五感SPA体验，强化高奢形象。2）PA：定位法国轻奢院线修护品牌，25H1实现高增，产品端联合瑞士实验室在中国区推出4款新品，完善产品体系。3）RV：定位美国奢华科学功效护肤品牌，大单品“一夜回春油”持续位居天猫进口精华油热销榜第一，“奇肌眼精华”多次登顶进口眼部精华热销榜TOP1，小红书平台用户自发笔记占比高达80%，品牌声量持续扩大。
    代理业务经营质量持续提升。以西班牙专业医美院线品牌美斯蒂克为例，其借40周年庆典在杭州举办全龄美白家族发布会，邀请品牌挚友李湘等超200位明星达人参与，明星产品“亮白饮”荣获艾媒咨询销量TOP1认证；通过抖音、小红书、天猫等多渠道精细化运营，带动品牌规模稳步上涨，进一步巩固其在医美美白赛道的领导地位。
    投资建议：我们预计25-27年公司归母净利润分别为2.5/3.4/4.3亿元，同比增速分别为+129.6%/32.7%/28.0%，对应PE分别为33X/25X/20X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、收购品牌培育不及预期。

业绩略低于预期 首次拟派中期分红

福能股份(600483)
    投资要点：
    事件：1）公司披露2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入63.7亿元，同比下滑4.44%，实现归母净利润13.4亿元，同比增长12.48%，对应Q2实现归母净利润5.85亿元，同比下滑11.7%，略低于我们的预期；2）公司公告2025年中期分红，计划派发每股现金红利0.073元（含税），合计派发现金红利2.03亿元（含税），占上半年归母净利润的15.2%。
    Q2来风偏枯，投资收益有所下滑（主因宁德核电利润下滑），导致公司Q2利润略低于预期。从利润拆分来看，1）煤电：从下属公司的利润表现来看，公司上半年煤电利润小幅下滑，预计主因福建电力现货市场进入试结算运行，导致电价有所下降，同时公司火电上网电量同比下滑7.6%；2）气电：25H1公司气电净利润0.87亿元，同比增加约1.1亿元，主因气电电价上调0.02元/千瓦时，同时替代电量规模同比小
    幅增长；3）风电：25H1公司风电利润有所增长，但增幅不及预期，主因2025年Q2公司陆风/海风上网电量分别下滑18.8%/15.9%；4）投资收益：25Q2公司实现投资收益2.5亿元，其中联营企业实现的投资收益1.33亿元，同比减少约1亿元，主因宁德核电利润下滑，我们判断或因核电机组补交所得税。
    首次计划派发中期分红，充分体现公司与股东分享成果的决心。公司计划开展中期分红，每股派息0.073元（含税），合计派发现金红利2.03亿元（含税），占上半年归母净利润的15.2%，体现了公司对自身持续盈利能力的信心，以及与股东分享成果的决心。
    在手海风项目、热电联产项目即将开工，未来2-3年公司成长性较强。2025年公司计划开工65.6万千瓦海上风电和泉惠热电联产二期项目，叠加前期计划开工的泉惠一期项目，公司当前在建拟建总装机达到328万千瓦（66万千瓦海风+262万千瓦热电联产）。海风项目（长乐外海J区）风资源较好，等效利用小时数4551小时，热电联产项目配套石化工业园区供热，预计盈利水平较高。除此之外，2024年泉州公司（福能股份参股23%）三期2×660MW和石狮公司（福能股份参股49%）三期1×1000MW扩建项目获得核准，预计项目有望在2027-2028年陆续投产，为公司未来业绩增长奠定基础。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为27.5、28.2、30.1
    亿元，当前股价对应的PE分别为10、10、9倍，2024年公司股利支付率30.9%（现金分红总额/归母净利润），按照这一比例进行计算，当前股价对应的公司2025-2027年股息率分别为3.2%、3.2%、3.5%，继续维持“买入”评级。
    风险提示。电价存在波动风险、电量存在波动风险、项目投产进度存在不确定性

儿童服饰业务保持增长，中国大陆境外业务加速拓展

森马服饰(002563)
    投资要点：
    营收同比增长3.26%，派息率达124%。公司发布2025年中报，25H1实现营收61.49亿元，同比+3.26%，实现归母净利润3.25亿元，同比-41.17%；从利润率端看，公司25H1毛利率及净利率分别为46.79%/5.29%，毛利率同比+0.62pct，其中，儿童服饰业务毛利率持平微降，休闲服饰业务毛利率同比提升；从费用端看，公司25H1管理费用为3.14亿元，同比+9.10%，系股票期权费用增加，25H1销售费用为18.23亿元，同比+17.67%，系公司线下新开门店增加及线上投流费用增加；从分红端看，公司预计每10股分红1.50元，股利支付率达124%，分红意愿较强。
    儿童服饰业务保持稳增长，休闲服饰毛利率同比改善。25H1公司坚持以消费者为核心，着眼长期发展，锚定零售转型方向，品牌管理精细化、海外持续拓展、AIGC技术深度赋能，企业持续高质量发展。分产品看，25H1休闲服饰实现营收17.23亿元，同比-4.98%，儿童业务实现营收43.13亿元，同比+5.97%，25H1休闲业务及儿童业务毛利率分别为43.22%/48.21%，同比分别+4.65pct/-1.34pct。分区域看，公司海外业务拓展初见成效，25H1中国大陆境外实现营收0.52亿元，同比+79.19%，营收占比达0.85%，同比+0.36pct，营收占比快速提升。
    线下直营渠道店铺数增长明显。整体看，公司25H1合计开店540家、关店629家，截至2025年6月30日保有店铺8236家，其中，成人2800家，儿童5436家。分渠道看，25H1公司线上渠道实现营收26.92亿元，同比-0.11%；25H1直营渠道实现营收9.48亿元，同比+34.78%，直营渠道营收增长部分系直营线下门店数量净增长，25H1净新增19家至999家；25H1加盟渠道实现营收23.34亿元，同比-2.80%。
    盈利预测与评级：公司深耕休闲服饰及儿童服饰多年，旗下森马品牌/巴拉巴拉品牌分别为国内休闲服装头部品牌/国内儿童服饰龙头品牌，长期看公司持续聚焦核心品类，营收及利润率有望双升。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别9.92亿元/11.81亿元/14.27亿元，同比分别增长-12.76%/18.99%/20.85%。我们持续看好
    公司在休闲服饰赛道及儿童服饰赛道的多品牌运营竞争壁垒、渠道覆盖广泛及注重产品研发等特性，以及在中国大陆以外市场的拓展空间，维持“买入”评级。
    风险提示。消费者消费意愿修复不及预期风险；童装赛道竞争加剧风险；渠道扩张速度不及预期风险。

各业务稳步增长，海外布局持续推进

鱼跃医疗(002223)
    投资要点：
    事件：鱼跃医疗公布2025年半年报。25H1实现收入46.6亿元，同比+8.2%；实现归母净利润12亿元，同比+7.4%；实现扣非归母净利润9.1亿元，同比-5.2%。25Q2单季度实现收入22.2亿元，同比+7.1%；实现归母净利润5.8亿元，同比+25.4%；实现扣非归母净利润4亿元，同比-3%。
    呼吸板块恢复增长，血糖、急救业务继续高增。25H1呼吸治疗收入16.7亿元，同比+1.9%，制氧机收入恢复增长，家用呼吸机收入同比+40%，雾化器由于同期高基数影响，收入同比有所下滑；血糖管理及POCT收入6.7亿元，同比+20%，BGM收入稳步增长，CGM收入实现高增；家用健康检测收入10.1亿元，同比+15.2%，电子血压计收入双位数增长，红外体温计等产品收入同比增长良好；临床器械及康复收入11.3亿元，同比+3.3%，针灸针、轮椅收入稳步增长；急救及其他收入1.4亿元，同比+30.5%，HeartSaveY
YA系列、myPAD系列等产品获得欧盟MDR认证。
    海外保持高增，属地化布局持续推进。25H1海外实现收入6.1亿元，同比+26.6%，收入占比由24H1的11%提升至13%。其中呼吸治疗类产品营收均实现快速增长，为BGM、CGM以及电子血压计等产品的后续市场拓展奠定坚实基础。地区方面，以泰国子公司为标杆，属地化模式稳步推进，欧洲地区团队逐步完善。
    毛利率略有提升，销售投入力度增加。25H1毛利率为50.4%，同比+0.4pct。销售/管理/研发费用率分别为17.4%、4.7%、6.3%，其中销售费用率同比+3.2pct，主要是由于费用投入力度增加所致，其他费用率基本维持稳定。
    盈利预测与评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.1/23.1/26.6亿元，同比增长11.3%、15.1%、15.0%，对应PE分别为19X、16X、14X。公司为国内平台型家用器械龙头，具备较强品牌力，出海布局稳步推进，天花板有望打开，维持公司“买入”评级。

2025年中报点评：扣非净利大增，关注智能家居出海新机遇

视声智能(870976)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报，报告期内公司营业收入为1.28亿元，比上年度同期增长11.01%，归母净利润为2,692.88万元，同比增长13.36%，扣非净利润2607.96万元，同比增长41.92%。
    主营业务稳步增长，整体发展情况良好。2025上半年，公司营业收入为1.28亿元，同比增长11.01%。其中智能家居业务实现营收9180万元，同比增长17.24%；可视对讲业务营业收入为2347万，同比增加20.96%；液晶显示屏及模组营收同比下降26.36%，为1210万元。
    国内智能家居渗透率接近四成，KNX全球市场稳步增长。Statista数据显示，预计到2028年中国智能家居的高频率使用智能家居产品，占活跃用户数将达到1.91亿户，渗透率已接近四成。KNX品市场正保持稳步增长态势，预计到2031年，KNX全球市场规模期间复合年增长率为10.3%，从产品结构来看，远程控制将达到179.2亿美元，2025-2031年体市场的14%份额；而在应用场景方面，住宅建筑是最主要的应用类KNX产品占据主导地位，约占领域，占比达53.4%，显示出智能家居市场的强劲需求。据TechInsights预计，在2030年，全球智能家居市场规模将接近1950亿美元。中国家电行业已具备海外市场的成功经验，在AI和工业4.0的新时代背景下，以及在全球电商和中美大模型技术的支持下，智能家居有望成为国家出海的新名片。
    研发投入持续扩大，响应政策出海创收。公司继续保持研发资源的较大比重投入，2025年上半年研发费用为1,537.42万元，占营业收入12.05%。报告期内，公司推出近10款的新品，包括多款智能屏以及产品的升级等。公司也在积极响应国家出海战略，经销服务网点及标杆案例已覆盖全球70多个国家及地区，在国内覆盖20多个省份及直辖市。报告期内，公司携全系列创新产品与前沿解决方案，参加了第30届广州国际照明展览会（光亚展）；与埃及经销商Entech联合举办了埃及路演暨新品发布活动；公司还举办了2025年全国经销商大会暨新品发布会。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司盈利预测，预计2025-2027年营收分别为2.84/3.31/3.88亿元，归母净利润分别为0.66/0.8/0.98亿元，对应EPS分别为0.93/1.13/1.38元。按2025年8月21日收盘价，2025-2027年PE分别为30.01/24.68/20.21倍。考虑到公司KNX技术渗透不断推进，业绩增长潜力大，我们维持“买入”评级。
    风险提示：海外业务风险、原材料价格波动风险、汇率变动风险、存货余额较大以及减值的风险。

设备业务拖累增长，盈利改善持续兑现

盾安环境(002011)
    事件：
    2025年8月22日，公司发布2025年半年报。2025H1公司实现营业收入67.3亿元（同比+6.1%，后同），归母净利润5.4亿元（+12.9%），扣非归母净利润5.2亿元（+11.0%）。2025Q2，公司实现营业收入37.1亿元（-0.3%），归母净利润3.2亿元（+19.7%），扣非归母净利润3.1亿元（+15.2%）。
    点评：
    汽零维持高增，设备业务承压。25H1公司冷配收入54.1亿元，同比+8.8%，下游空调行业数据（产业在线），25H1中国家用空调总产量达到12032万台，同比增长6.9%；总销量为12311万台，同比增长8.3%；汽零收入4.8亿元，同比+81.8%，延续此前高增态势。设备业务收入4.8亿元，同比-31.4%，设备业务所在的国内中央空调市场容量25H1同比下滑15.9%，且设备业务周期普遍较长、确认节奏波动对营收有所影响。
    毛利率企稳，费用率优化。公司2025H1毛利率17.3%，同比-0.7pct，我们认为可能受到行业竞标环境变化以及高毛利的设备业务占比下滑等因素影响，至二季度影响基本消退。公司25Q2毛利率18.3%，同比-0.1pct，环比上升2.1pcts。费用端进一步优化，公司25Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为2.4%/2.1%/3.5%/0.1%，同比分别0/-0.8/+0.1/+0.4pct。叠加公司25Q2信用减值科目同比明显优化，综合影响下25Q2实现归母净利率为8.6%，同比+1.4pct。
    投资建议：盾安是制冷元器件领域龙头，家电主业结构升级、盈利改善持续兑现，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，抓住二供机遇逐渐打造出新的增长曲线。公司双板块发展持续向好，我们预计25-27年归母净利润分别为11.2/13.1/15.4亿元，对应动态PE为12.6x/10.8x/9.2x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、海外公司经营风险、参股公司业绩承诺的风险、业务开展不及预期的风险、新技术迭代的风险。

25H1盈利水平显著提升，出海战略稳步推进

梅花生物(600873)
    主要观点：
    事件描述
    2025年8月19日，梅花生物发布2025年半年报，公司2025H1实现营业收入122.8亿元，同比-2.87%；实现归母净利润17.68亿元，同比19.96%；实现扣非归母净利润16.28亿元，同比24.98%。
    公司2025Q2实现营业收入60.12亿元，同比-2.34%，环比-4.09%；实现归母净利润7.49亿元，同比3.76%，环比-26.45%；实现扣非归母净利润7.24亿元，同比8.65%，环比-19.98%。
    原料成本下降与销量放量冲抵价格下行，25H1盈利水平显著提升受下游供需影响、公司部分产品价格有所下滑、受此影响营业收入略微下滑，但玉米等原料成本显著下降与主要产品加速放量，公司盈利能力显著增长。2025H1公司实现营收122.8亿元，同比-2.87%。分板块看，鲜味剂/饲料氨基酸/医药氨基酸/大原料副产品/黄原胶等分别实现营收35.66/56.60/2.47/18.89/9.18亿元，分别同比-8.09%/3.44%/-1.04%/-1.02%/-18.69%。①价格端：98.5%赖氨酸主要受到欧盟反倾销出口压力有所下滑，均价9.11元/公斤，同比-7.89%；缬氨酸阶段性供大于求价格下降，均价14.32元/公斤，同比-6.1%；味精头部厂商扩产且高库存对价格有所影响，均价7193元/吨，同比-10.73%；70%赖氨酸因玉米价格上涨价格坚挺，均价5.39元/公斤，同比+1.32%；苏氨酸出口需求好阶段性供应紧张，价格震荡，均价10.45元/公斤，同比+0.97%；②量：主要产品味精、异亮氨酸、98.5%赖氨酸等产品加速放量，70%赖氨酸实现量价齐增，在整体价格有所下滑情况下，营收依然保持稳健。③成本端：核心原料玉米与煤炭价格同比呈现下降趋势，2025H1玉米平均价格为2227元/吨，同比下降6.78%；动力煤平均价格586.3元/吨，同比下降19.98%。
    2025Q2延续价格下行态势，业绩同比增长环比有所承压
    Q2公司营业收入与归母净利润分别为60.12、7.49亿元，同比-2.34%/3.76%，环比-4.09%/-26.45%；主要原因为主要产品价格延续下滑，根据百川盈孚，味精/缬氨酸/苏氨酸/70%赖氨酸/98.5%赖氨酸Q2市场均价格分别为7229元/吨，13.38/9.95/5.28/8.18元/公斤，环比增长1.02%、-5.58%、-6.40%、2.13%、-16.95%。短期看，因氨基酸下游需求持续增长，行业内盈利状况较好，企业扩产意愿强烈，造成阶段性供给增加；但从长期看，随着下游需求的增长，长期依然向好。
    日本协和发酵并购交割完成，公司出海战略稳步推进
    并购协和发酵：2025年7月1日，公司完成收购协和发酵旗下食品氨基酸、医药氨基酸及母乳低聚糖（HMO）业务。通过此次并购公司新增多种氨基酸新品类，有利于拓展高附加值的氨基酸产品矩阵，公司有望开启新的业绩增长点；公司新增上海、泰国、北美三处医药氨基酸生产基地，公司借此实现产能出海贴近消费市场；获得了亚洲唯一具备规模化HMO生产能力的生产基地、顺利进入全球功能营养品市场。欧盟赖氨酸反倾销：在公司针对欧盟赖氨酸反倾销调查中，通过积极应诉与海外客户沟通协作，成功将反倾销终裁税率由初裁的84.8%大幅下调37.1pct至47.7%，提升了公司产品价格竞争。海外绿地投资：公司在报告期内海外考察项目组深入中亚等地区，就原料、能源化工辅料、交通、营商环境等生产建设与经营要素展开实地考察，后续公司将从不同维度对考察地区进行对比，加速海外市场拓展速度，落实公司全球化布局。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为34.48、36.27、38.34亿元，同比增速25.8%、5.2%、8.5%，对应PE为9、9、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）市场竞争加剧；
    （2）原材料价格大幅波动；
    （3）海外及新建项目进度不及预期风险。

2025年中报点评：营收持续改善，不断拓展新业务领域

新雷能(300593)
    事件描述
    新雷能公司发布2025年中报。2025年上半年公司营业收入为5.52亿元，同比增长12.93%；归母净利润亏损0.95亿元，同比减少39.82%；扣非后归母净利润亏损1.02亿元，同比减少37.80%；负债合计18.52亿元，同比增长33.74%；货币资金5.28亿元，同比减少23.27%；应收账款9.04亿元，同比减少2.90%；存货9.10亿元，同比减少12.54%。
    事件点评
    营收持续改善，研发投入保持高强度。2025年二季度，公司实现营收3.19亿元，同比增长10.29%，继一季度重回增长后，营收保持增长。2025年上半年公司研发投入2.02亿元，同比增长2.57%，公司研发投入常年维持
    在同行业较高水平，保持了公司在行业内的技术领先地位。
    下游需求持续修复，不断拓展新业务领域。公司订单和交付量正在逐步提升，募投项目建设有序推进。未来在高可靠特种领域，国家在航空航天等行业领域的投资规模将持续加大，公司研制的电力电子产品进入批量交付阶段的品种和数量也在持续增加，另外随着数据中心、工业互联网等新型基础设施建设进度的加快，以及公司在数据中心电源市场的积极拓展，公司业绩有望恢复高增长。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.19\0.48\0.75，对应公司8月22日收盘价19.84元，2025-2027年PE分别为104.0\41.4\26.3，我们维持公司“买入-A”评级。
    风险提示
    军品订单不及预期；民品需求不及预期；募投项目进度不及预期。

Q2业绩环比高增，加速生科板块产能布局

蓝晓科技(300487)
    主要观点：
    事件描述
    2025年8月20日，蓝晓科技发布2025年半年度报告，实现营业收入12.47亿元，同比下降3.64%；实现归母净利润4.45亿元，同比上升10.01%；实现扣非归母净利润4.36亿元，同比上升11.08%。基本每股收益0.88元。
    其中，Q2实现营业收入6.71亿元，同比+1.06%，环比+16.27%；实现归母净利润2.51亿元，同比+7.00%，环比+30.16%；实现扣非归母净利润2.46亿元，同比+8.10%，环比+29.05%。
    主业高毛利板块放量叠加成本下降，H1净利润同增长。
    2025年上半年公司净利润增长，Q2业绩环比改善，受益于高毛利的生命科学、超纯水及金属资源吸附材料业务增长、原材料成本下降带来的毛利率提升。2025上半年吸附分离材料、系统装置、技术服务营收分别实现10.07/1.83/0.37亿元，同比+3.40%/-36.53%/+217.55%；吸附分离材料板块中金属资源吸附分离材料营收1.49亿元，同比增长22.84%；生命科学吸附材料营收3.20亿元，同比增长12.43%，主要由于多肽固相合成载体业务延续良好增长态势、多个头部GLP-1项目顺利推进。超纯水吸附材料营收3.59亿元，同比增长11.25%，主要由于高端饮用水市场渗透率提升，产销量增长。系统装置板块由于上半年无盐湖提锂大型项目收入确认，较2024上半年减少0.99亿元收入；技术服务板块同比增长主要得益于本期提锂领域项目设计收入增加；上半年公司实现归母净利润4.45亿元，同比上升10.01%，主要由于产品毛利率上升。公司上半年综合毛利率为51.26%，同比+3.8PCT，其中吸附分离材料、系统装置、技术服务毛利率分别为54.27%/32.44%/59.30%。同比+3.24PCT/-3.42PCT/+24.28PCT。吸附分离材料毛利率上升主要因为生命科学、金属资源、超纯水等高毛利业务占比提升。同时原材料苯乙烯价格下降，根据百川盈孚，2025年上半年市场均价为8068.54元/吨，同比下降13.14%，带来生产成本降低。
    结则茶卡首期产线试运行顺利，叠加国投罗钾提锂吸附项目中标，锂业务有望持续增长。
    上半年盐湖提锂结则茶卡项目首条3300吨产线已顺利试运行，工艺稳定且各项指标符合设计预期，预计将成为西藏首个工业级“绿色零碳直接提锂”标杆项目，后续6700吨产线将有望加快建设，为公司持续贡献业绩增量。与此同时，公司上半年中标国投罗钾老卤提锂吸附系统项目，进一步强化了为客户提供全生命周期技术服务的能力，有助于提升公司盐湖提锂行业的市场占有率与技术控制力。截至2025年8月19日，国内碳酸锂现货价格回升至81167元/吨，较年初增长6.24%，在反内卷政策推动下价格有望延续涨势。公司目前已完成及在执行盐湖提锂项目共12个，合计产能近10万吨，项目储备丰富、技术路线成本优势突出，在锂价企稳向好的环境中，有望推动公司盐湖提锂业务增长。
    加速生命科学业务产能建设与全球化布局，同时超纯水与金属资源板块持续放量。
    公司计划于陕西渭南新建高标准产业园区，集中布局层析介质、聚合物色谱填料、酶载体、多肽及小核酸合成载体等高价值产能，覆盖多个重点下游方向，有力支撑战略发展与品牌提升。报告期内多肽固相合成载体业务增长显著，多个头部GLP-1项目顺利推进，并覆盖多数临床阶段仿制药，正处于快速放量期。产能方面，固相合成载体车间和琼脂糖/葡聚糖车间已完成扩建，产能分别提升至120t和70000L，为后续订单交付提供坚实保障。超纯水板块已与半导体头部客户签订长单并实现订单落地，蒲城蓝晓20000吨/年树脂吸附材料项目稳步推进。金属资源板块在红土镍矿提镍、钴回收、石煤提钒等领域签订多个工业化项目；氧化铝母液提镓保持高市占率，提铀领域持续替代国外品牌，各业务线销售加速放量。
    投资建议
    我们预计公司2025年-2027年分别实现归母净利润9.69、11.89、14.49亿元，对应PE分别为27、22、18倍。维持公司“买入”评级。
    风险提示
    （1）应收账款回收风险；
    （2）下游应用领域变化风险；
    （3）国际局势及汇率波动风险；
    （4）行业政策变化风险。

新兴装备持续发力，毛利率稳步提升

时代电气(688187)
    核心观点
    事件：公司发布2025年中报业绩。25H1公司实现营业收入122.14亿元，同比增长17.95%；实现归母净利润16.72亿元，同比增长12.93%；实现扣非归母净利润15.88亿元，同比增长37.04%。Q2单季度收入76.77亿元，同比/环比增长19.88%/69.22%；归母净利润10.40亿元，同比/环比增长12.63%/64.79%；扣非归母净利润9.91亿元，同比/环比增长42.02%/65.94%。
    轨交装备增长稳健，新兴装备快速发展。25H1轨交装备业务实现收入69.11亿元，同比增长12.58%。其中，轨交电气装备收入55.15亿元，同比增长11.48%；轨道工程机械收入5.63亿元，同比增长1.05%；通信信号系统收入4.70亿元，同比增长13.11%；其他轨交装备业务收入3.63亿元，同比增长65.65%。新兴装备板块收入52.44亿元，同比增长25.88%。其中，基础器件收入24.16亿元，同比增长29.12%；新能源汽车电驱系统收入9.99亿元，同比增长1.32%；新能源发电收入10.47亿元，同比增长42.94%；工业变流收入3.59亿元，同比大幅增长110.08%；海工装备收入4.23亿元，同比增长4.37%。
    费用率基本持平，毛利率有所提升。25H1公司综合毛利率32.01%，可比口径同比增长4.40pct，主要系轨交装备和新兴装备两大业务毛利率均实现增长；销售净利率14.61%，同比-0.96pct。公司期间费用率保持稳定，上半年销售/管理/财务/研发费用率为1.87%/3.87%/-1.46%/9.94%，可比口径同比-0.13pct/-0.37pct/-0.71pct/+0.68pct。
    新兴装备加速突破，看好轨交及新兴装备业务持续向好。轨交业务方面，全国铁路固定资产投资维持高位，铁路客货运量增势良好，国铁铁路车辆及维保采招保持高位，公司市占率保持稳定，签单和交付有望保持良好增长；同时公司海外市场持续突破，上半年在亚洲及欧美地区中标13个项目，海外业务有望加速成长。新兴装备领域，公司市场地位领先，截至2025年上半年，公司乘用车功率模块装机量排名行业第二，市场占有率达13.6%；光伏逆变器国内中标超15GW，地面电站领域国内排名行业前三。传感器件稳居轨道交通领域国内市场综合占有率第一，在新能源汽车电驱、风电、光伏领域位居行业前列。公司宜兴三期产线已于今年6月底达产，半导体业务收入及盈利能力有望加速提升。公司两大业务板块景气持续，有望共筑全年业绩增长。
    投资建议：公司轨交装备业务有望受益铁路高景气+轨交维保需求陆续释放+老旧内燃机车更新，新兴装备仍处高速成长阶段。预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润43.57亿元、47.75亿元、51.87亿元，对应EPS为3.21、3.52、3.82元，对应PE为15倍、14倍、13倍，维持推荐评级。
    风险提示：固定资产投资不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险等。

公司事件点评报告：氨基酸行业领军企业，氨基酸跨境并购顺利完成

梅花生物(600873)
    事件
    梅花生物发布2025半年度业绩报告：2025上半年实现营业总收入122.80亿元，同比-2.87%；实现归母净利润17.68亿元，同比+19.96%。
    分季度来看，2025Q2单季度实现营业收入60.12亿元，同比-2.34%、环比-4.09%，实现归母净利润7.49亿元，同比+3.76%、环比-26.45%。
    投资要点
    主营产品销量增长，70%赖氨酸量价齐升
    2025年上半年，公司实现总营业收入122.80亿元，同比减少2.87%，公司毛利增加3.82亿元带动公司净利润提升。公司主要产品味精、98%赖氨酸、饲料级异亮氨酸销量增长，70%赖氨酸量价齐升带来收入增长、毛利增加，同时主要材料成本下降以及生产指标提升带动生产成本下降。
    管理费用下降主因咨询费及人工费减少，经营活动净现金流持续稳中向好
    期间费用方面，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.25/-0.57/+0.43/+0.20pct，销售费用率下降主因公司产品外设库调拨量减少、运费价格下降使运费减少，以及咨询费等开支减少带来费用下降；管理费用小幅下降主因咨询费及人工费减少；财务费用小幅上升主因收入、汇率收益均有减少；研发费用率提升主因公司研发投入加大。现金流方面，2025年1-6月利润增加促使经营活动现金流量净额较上年同期增加，增幅为3.44%。
    全球化布局协同发力，氨基酸龙头地位持续巩固
    公司产能扩张成果显著，通辽味精产能升级项目已实现满产，成为全球单体规模较大的生产线之一；通过主动关停低效旧产线并实施技改转产，产能结构持续优化。吉林赖氨酸项目预计于2025年四季度投产试车，经营规模将进一步扩大，巩固公司在氨基酸行业的龙头地位。此外，公司积极推进缬氨酸、色氨酸等高附加值产品的提档升级，持续丰富产品组合，增强市场竞争力。
    在海外产能布局方面，公司于2025年7月1日完成对日本协和发酵相关食品、医药氨基酸及HMO业务与资产的收购，实现产业链向下游高附加值医药级氨基酸延伸，并新增HMO业务线。通过此次并购，公司获得位于上海、泰国及北美等多个生产经营实体，推动产业出海战略落地，提升在全球氨基酸及高级营养原料领域的供应链地位与综合竞争力。
    盈利预测
    公司为氨基酸行业龙头企业，新产能快速释放有望促进公司业绩稳健增长，预测公司2025-2027年归母净利润分别为31.06、35.24、39.05亿元，当前股价对应PE分别为10.1、8.9、8.0倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

公司事件点评报告：半年报业绩超预期，算力服务业务爆发

宏景科技(301396)
    事件
    宏景科技发布2025年半年报：公司2025H1实现营业收入11.88亿元，同比增长567.14%；实现归母净利润6028.04万元，同比增长725.73%；经营性现金流净额5517.02万元。
    投资要点
    算力服务业务爆发，助力2025上半年营收高增
    公司2025H1实现营业收入11.88亿元，同比增长567.14%，主要因算力项目增加，算力服务作为营收增长的绝对主力业务贡献10.8亿元（占比91.28%），同比大幅增长5627.22%，环比增长142.68%，毛利率达11.75%；实现归母净利润6028.04万元，同比扭亏为盈增长725.73%，盈利能力显著改善。公司2025Q2实现营业收入6.99亿元，同比增长430.20%，环比增长43.09%；实现归母净利润3862.92万元，同比增长10094.82%，环比增长78.42%。
    降本增效+订单加速回款，现金流显著好转
    公司2025H1销售/管理费用同比降低16.41%/13.64%，销售/管理费用率同比下降6.33/7.04pct，降本增效成效明显，财务/研发费用同比增长360.77/7.33%，反映公司通过借款以满足积极扩张业务的资金需求并持续投入研发以提升竞争力。经营性现金流净额5517.02万元，同比增长119.30%，主要因算力订单回款加速。
    在手订单高涨，算力租赁业务乘AI行业东风有望持续受益
    公司战略布局算力服务业务成效显著，在手订单显示市场对其算力服务需求旺盛。公司2024年实现在手订单23.17亿元，同比增长113%；2025年上半年，公司先后披露多个重大算力服务合同，年内已披露的算力订单金额约27.5亿元，合计已披露算力合同总额为40.54亿元。公司1年以内应收账款提升至5.04亿元，相比2024年底大幅增长306.30%，印证公司算力业务订单高涨，短期业绩进一步释放的确定性较强。此外，根据Meta、谷歌母公司Alphabet、微软、亚马逊等公司财报，预计该北美四大云厂商未来将持续投入，算力行业在AI基建浪潮下率先受益。公司已通过算力业务实现业绩反转；同时，凭借优质高效的项目交付能力，建立了较好的影响力和口碑，相关业务有望在行业东风的推动下持续快速增长。
    盈利预测
    我们看好公司算力业务在AI浪潮下持续放量，预测公司2025-2027年收入分别为31.21、50.84、70.58亿元，EPS分别为1.11、1.98、3.10元，当前股价对应PE分别为55.5、31.2、19.9倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    AI业务发展不及预期、市场竞争风险、行业政策变化风险、大盘系统性风险等。

中航高科点评报告：业务规模稳步扩张，全年任务有望完成

中航高科(600862)
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1公司实现营业收入27.47亿元，同比上升7.87%；实现归母净利润6.05亿元，同比上升0.24%。
    25H1业绩符合预期，全年任务有望顺利完成：2025H1公司实现营业收入27.47亿元，同比上升7.87%；实现归母净利润6.05亿元，同比上升0.24%，经营保持稳健发展态势。
    Q2业绩环比有一定季节性波动：25Q2营收13.46亿元（YoY+9.47%，QoQ-3.95%），归母净利2.47亿元（YoY-2.12%，QoQ-30.91%），环比净利润下降明显，主要系Q2毛利率环比下降，或为季节性波动。公司2025年经营目标为营收58亿元，利润总额13.63亿元，25H1已分别完成全年经营工作目标的47.37%和53.27%，业绩基本符合预期。
    费用控制良好，强化研发能力建设：公司25H1毛利率37.8%，同比提高0.5pct，其中Q2毛利率34.2%，同比上涨1.2pct。公司期间费用率9.5%，同比上升1.0pct，主因研发费用率同比上升1.0pct。公司持续强化研发投入力度，为加速科技成果产业化进程提供有力支撑。
    分业务业绩向好，航空新材料稳定交付：
    航空新材料业务营收27.17亿元（YoY+7.89%），系主要预浸料产品交付增长所致，归母净利润6.44亿元（YoY+1.75%）。中航工业复材型号任务高质量完成，并保障民机及发动机的研制和按期交付，25H1收入26.27亿元（YoY+9.41%），净利润6.31亿元（YoY+1.99%）；优材百慕积极拓展国内外民航市场布局，完成多个型号飞机刹车零部件的取证，推进ARJ21-700飞机刹车装置的装机试用。25H1实现营业收入0.90亿元（YoY-23.09%），净利润0.15亿元（YoY+1.13%）。
    航空先进制造产业化业务正在调整和转型，营收0.29亿元(YoY+60.5%)，归母净利润-0.07亿元，实现同比减亏。
    订单持续交付，业务规模稳步扩张：公司应收票据及账款42.4亿元，较期初增长15.5%，特点是季节波动较大，四季度回款明显。同期公司存货12.8亿元，较期初仅增长0.3%，但其中的原材料和在产品较期初分别增长16.3%和12.8%，或因为完成下游需求备货所致。此外合同负债0.79亿元，同比减少53.0%，或因年初的下游订单逐步交付，转为收入所致。
    优化产能战略布局，积极扩产稳交付。公司生产资源储备充足，当前有多项在建扩产项目。先进航空预浸料项目已完成工程建设并进入试运营，投产后将提升树脂、预浸料等航空复合材料产能。碳材料制品生产线已完成项目竣工验收，可进一步满足航空、航天领域碳材料制品的市场需求，优化产品工艺，提高产品质量。同时，公司正积极推进商用发动机零组件、通用航空装备复合材料及制品产业能力布局，建成后将为民航业务持续拓展提供产能保障：民用航空复合材料构件项目已完成部分前期工作、航空发动机用树脂基复材零组件项目已完成部分招标和基建。
    股份回购正在进行，股权激励实施在即：公司4月25日公告拟使用自有资金1-2亿元进行股份回购，并将其全部用于股权激励计划。截7月31日，公司通过集中竞价交易方式累计回购股份192.58万股，使用资金4995.88万元，实施进度已至约25-50%。公司股权激励箭在弦上，实施后有望提升核心骨干员工积极性，促进公司持续增长。
    投资建议：作为目前中国航空工业领域唯一专业从事复合材料研发工程化的单位，公司涉足关键型号的研制和交付，核心卡位优势明显。同时，公司积极发展新质生产力，深度参与引领通航复合材料发展，第二增长曲线逐步清晰。预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.05/15.17/17.77亿元，EPS分别为0.94/1.09/1.28元，当前股价对应PE分别为28/24/20倍，公司业绩稳中向好，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游行业需求波动的风险；毛利率下降的风险。

业绩表现靓丽，分红比例上升，3Q政策驱动有望受益

爱玛科技(603529)
    2025年8月22日公司披露半年报，上半年实现营收130.3亿元，同比增长23%；实现归母净利润12.1亿元，同比增长27.6%；归母净利率9.31%，同比+0.21pct。其中，Q2实现营收68亿元，同比增长20.6%；实现归母净利润6.1亿元，同比增长30.1%，归母净利率8.94%，同比+0.65pct，业绩符合预期。
    经营分析
    两轮车1H销量提升显著，toB有望打开增量。根据奥维云网，爱玛1H内销同比+20%，产品定位&渠道拓展策略逐步显现成效。我们认为主要受益于以旧换新政策，年轻/智能方向突破，持续优化用户画像。公司正在逐步布局toB商用领域，有望打开增量。产能已逐步落地，丽水/徐州/兰州有序推进；印尼、越南工厂已投产。费用管控能力强劲，红利属性吸引力凸显。25Q2毛利率18.9%，同比+1.26pct，我们认为主要系产品结构升级，销售/管理/研发费用率分别4.1%/2.4%/2.5%，同比-0.03pct/-0.47pct/-0.53pct，持续深化精细化管理。在分红方面，25H1拟每股派发现金红利0.628元（含税），占上半年归母净利润比例45.01%。
    3Q传统旺季+政策驱动，ASP有望提升，长期关注三轮车&出海。3Q行业传统旺季，据奥维云网，7月销量同比+24%，内销/出口分别出货+24%/+23%。据商务部，25H1全国电动自行车收旧、换新各846.5万辆，是2024年的6倍。公司符合标准的门店比例高，有望持续收益，叠加渠道&三电优势，ASP有望持续提升。长期来看，三轮车+出海成长空间广阔，三轮车毛利高有望优化盈利结构，公司东南亚线下门店超百家；欧美正通过Ebike切入绿色出行赛道。
    盈利预测、估值与评级
    公司系行业龙头，具备显著的下沉渠道&“三电”优势。预计公司25-27年调整后归母净利分别为25/29/34亿元，同比增长23.8%/18.8%/16%，当前股价对应PE分别为13x/11x/9x，维持“买入”评级。
    风险提示
    以旧换新对终端替换刺激偏弱；竞争激烈导致价格战风险；原材料价格大幅波动风险；股份解禁风险；可转债股价高于现价风险。

经营数据稳步复苏，国际线表现突出

吉祥航空(603885)
    事件：财务数据方面，2025年H1，公司实现营业收入110.67亿元，同比+1.02%，为2019年的137.29%；实现归母净利润5.05亿元，同比+3.29%,为2019年的87.35%；实现扣非后归母净利润4.08亿元。经营数据方面，客运量来看，2025年H1公司国内、国际、地区的旅客运输量分别为1133.79万人次、210.11万人次、15.14万人次，为2019年同期的119.85%、180.63%、72.79%；运力供需对比来看，2025年H1，公司国内、国际、地区的ask/rpk为2019年同期的119.55%/122.54%、282.23%/267.65%、73.91%/75.40%；客座率来看，2025年H1公司的国内、国际、地区的客座率分别为88.05%、78.44%、85.16%。
    利润短期承压，货运，国际业务增长亮眼。1）收入端：分业务来看，2025年H1公司营业收入110.67亿元，其中航空客运收入105.12亿元，同比-0.81%，占营业务收入94.99%；航空货运收入4.15亿元，同比+70.65%，占营业务收入3.75%，占比较小但增长势头显著。分地区来看，国内营业收入为74.91亿元，同比-13.53%，国际业务收入34.51亿元，同比+59.96%，增长明显，港澳台地区收入1.26亿元，同比-7.26%。国际航线网络布局持续优化，报告期内，公司国际（地区）航班量达12,370班，运营28个国际航点。公司亦新增6家外航建立联运关系。2）成本端：报告期内，公司实现营业成本97.57亿元，同比+5.65%，为2019年同期（68.99亿元）的141.42%，其中燃油成本为32.73亿元，同比-7.41%。实现归母净利润5.05亿元，同比+3.29%，毛利率为11.84%，较2024年（15.70%）下降3.86pct。3）费用端：报告期内，公司销售费用4.35亿元、管理费用2.85亿元、研发费用0.28亿元、财务费用5.63亿元，费用率分别为3.93%、2.58%、0.25%、5.09%，较2024年H1分别+0.51pct、+0.28pct、-0.0021pct、-1.68pct。财务费用下降主要由汇兑损益下降90.60%所致。公司通过缩短美债敞口来进行财务费用减负。
    公司运力稳健增长，主运营基地模式提效控本。截至2025年H1，公司（含九元）共拥有130架飞机，其中，吉祥航空拥有93架A320系列、10架B787系列，九元航空拥有27架B737系列，平均机龄为7.61年，机队继续保持年轻化、统一化。由于A320系列飞机停场较多，在册飞机日利用率为9.84小时，同比减少0.63小时。而由于公司国际业务的持续增长，B787机型的在册飞机利用率持续爬升，改善公司盈利。公司采用主运营基地模式，持续打造以“长三角”区域（吉祥航空）及“珠三角”区域（九元航空）为依托的高价值、高效率的航线网络。该模式可以分别从基地建设，机队提效降本两方面，充分发挥规模化机队营运效率并具有显著成本控制优势。
    分红回购彰显信心，股东回报持续加码。公司于本年6月顺利完成2024年度权益分派工作，本次向全体股东派发现金红利人民币2.16亿元（含税）。公司采用集中竞价方式累计回购股份数量为26,565,986股，占公司目前总股本的比例为1.22%，已支付的总金额为人民币3.38亿元。
    投资建议：根据盈利预测结果，预计公司2025/26/27年实现EPS为0.68/0.84/1.03元，对应PE为18.66X/15.11X/12.32X，维持“推荐”评级

气囊方向盘启动新增长引擎，国内外产能投放进展顺利

松原安全(300893)
    事件
    松原安全发布2025年半年报，25H1公司实现营收11.48亿元，同比增长42.9%，实现归母净利润1.61亿元，同比增长30.9%，扣非归母净利润1.50亿元，同比增长26.6%。
    其中，第二季度实现营收6.12亿元，同比增长40.8%，归母净利润0.88亿元，同比增长41.0%，扣非归母净利润0.87亿元，同比增长43.6%。
    点评
    一、核心客户销量回暖带动营收增长，第二增长极塑造成型。
    公司上半年营收同比扩张，主要受益于下游核心自主车企客户的销量增长，其中奇瑞汽车25H1实现销量126.0万辆，同比增长15%；吉利汽车实现销量193.2万辆，同比增长30%；上汽通用五菱实现销量76.5万辆，同比增长18%。分产品看，上半年安全带/安全气囊/方向盘分别实现营收6.76/2.99/1.48亿元，同比分别增长27.8%/72.3%/283.3%，公司第二成长极--气囊、方向盘业务进入较快增长区间。
    报告期内公司新获奇瑞、吉利、上通五、北汽福田等客户共90个新产品研发项目，其中安全带/气囊/方向盘项目分别为42/30/18个新增研发项目及定点为公司未来保持快速增长提供重要支撑。
    二、盈利能力仍具提升空间。
    公司25H1毛利率为28.6%，同比-1.6pct，其中安全带、安全气囊、方向盘业务毛利率分别为33.6%、19.4%、16.3%，同比分别+0.7pct+1.2pct、+9.5pct，公司整体毛利率略有下滑主要系毛利率较低的安全气囊、方向盘业务占比提升。上半年期间费用率为12.8%，同比+1.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.4%/3.9%/6.4%/1.1%，同比-0.4pct/-0.2pct/+1.2pct/+0.5pct。
    公司已建立了完备的安全带全产业链优势，核心竞争力在于成本占比较高的关键零部件的自制。报告期内，公司持续推进降本增效战略，气囊袋委外采购转自制生产缝纫，OPW将于25Q3实现量产，并同步推进安全气囊气体发生器的自制，公司整体盈利能力有望伴随气囊全产业链优势的巩固而进一步提升。
    三、国内及海外新建产能进展顺利，规模优势逐步建立。
    报告期内，公司安徽巢湖一期基地各产线逐步投入使用；浙江临山基地完成智能化工厂规划，进入基建阶段；首个海外工厂马来西亚基地预计于年内第三季度达到量产状态，公司未来将进一步拓展欧洲及北美市场。汽车被动安全系统是面向大规模市场生产的重要汽车零部件，公司有望借助新建产能落地后的规模优势，继续扩大被动安全零部件的自主替代市场份额。
    投资策略：
    预计公司2025-2027年归母净利润为4.07/5.43/7.21亿元，当前股价对应PE为25.7/19.3/14.5倍。维持“买入”评级。
    风险提示：
    核心客户销量不及预期；行业竞争加剧，年降压力超预期；新建产能投产进度不及预期等。

2025年半年报点评：业绩阶段性承压，多晶硅龙头地位稳固

通威股份(600438)
    事件：2025年8月22日，公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营业收入405.09亿元，同比-7.51%；实现归母净亏损49.55亿元，同比亏损扩大；实现扣非净亏损50.29亿元，同比亏损扩大。2025H1，公司计提资产减值准备25.04亿元，包括存货跌价准备24.19亿元、合同资产减值准备0.02亿元、应收帐款坏账准备0.85亿元、其他应收款坏账准备-0.02亿元；发生资产报废损失0.40亿元。
    2025Q2公司实现营业收入245.75亿元，同比+1.44%，环比+54.24%；实现归母净亏损23.63亿元，续亏；实现扣非净亏损24.21亿元，续亏。
    多晶硅市占率位居第一，持续提升产品质量并降本。2025H1，公司实现多晶硅销售16.13万吨，全球市占率约30%，位居行业第一。公司持续提升多晶硅产品质量并降本，2025H1，公司N型多晶硅出货比例达90%以上，硅耗降至1.04kg/kg.si以内，蒸汽基本实现零消耗；产品质量方面，公司N型料体金属降至0.1ppbw以内，表金属降低至0.2ppbw以内，显著领先行业。
    电池出货保持第一，组件海外出货大幅增长。2025H1，公司电池销量49.89GW，继续保持全球第一，并实现累计出货量突破300GW，持续刷新全球电池片销售纪录。2025H1，公司组件销售24.52GW，其中国内分布式出货继续保持国内第一，集中式延续与主要电力央国企客户的良好合作；海外市场方面，公司上半年销量5.08GW，继续保持高增长，已在波兰、罗马尼亚、匈牙利等市场取得领先优势。公司重视技术研发，全面布局TOPCon、HJT、xBC、钙钛矿/晶硅叠层等主流技术，在TNC、THC、TBC电池及组件，铜互连金属化、钙钛矿/晶硅叠层电池、新型光伏组件等领域成果丰硕。2025H1，公司推出的TNC2.0组件的功率提升25W，性能全面提升；2384*1303mm标准尺寸的TNC-G12组件功率达到778.5W，较目前市场同版型量产主流功率提高约60W，转换效率达25.06%；HJT方面，公司1GW中试线量产HJT组件批次平均功率超过755W；xBC方面，公司N型TBC电池研发批次效率达到26.87%，0BB-TBC组件功率达到665.7W，并储备了低成本差异化TBC技术路线，将在下半年进行中试开发。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为908.33、1074.77、1201.88亿元，对应增速分别为-1.3%、18.3%、11.8%；归母净利润分别为-57.76、30.77、60.52亿元，对应增速分别为17.9%、153.3%、96.7%，以8月25日收盘价为基准，对应2026-2027年PE为32X、16X，公司硅料和电池出货量行业第一，组件业务稳步发展，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧，资产减值风险等。

上半年收入稳健增长，AI月活持续攀升

金山办公(688111)
    事件描述
    8月20日，公司发布2025年半年报，其中，2025上半年公司实现收入26.57亿元，同比增长10.12%，上半年实现归母净利润7.47亿元，同比增3.57%，实现扣非净利润7.27亿元，同比增5.77%；2025年第二季度公司实现收入13.56亿元，同比增长14.14%，二季度实现归母净利润3.44亿元，同比减少2.83%，实现扣非净利润3.37亿元，同比微增0.57%。
    事件点评
    WPS个人业务和WPS365业务共同驱动公司整体收入保持稳健增长。分业务看，1）2025上半年公司WPS个人业务实现收入17.48亿元，同比增长8.38%，其中，随着产品力及用户体验提升，结合精细化运营及商业策略
    调整，国内收入保持稳健增长，上半年达16.19亿元，而面向海外市场，公司持续完善产品功能和运营策略，上半年海外收入为1.29亿元；2）得益于WPS365产品力大幅提升，公司快速推动重点领域客户的协作产品替代，今年上半年新增中国联通、中国宝武、中国银联等标杆客户，WPS365业务实现收入3.09亿元，同比高增62.27%；3）由于部分客户从WPS软件转向WPS365平台，今年上半年公司WPS软件业务实现收入5.42亿元，同比减少2.08%。2025上半年公司毛利率为85.03%，较上年同期提高0.11个百分点。在费用端，今年上半年公司销售和管理费用率分别较上年同期降低0.31和0.82个百分点，而随着公司持续重点投入AI，上半年研发费用率进一步提高至36.07%，较上年同期提高2.61个百分点。受研发投入持续高增影响，今年上半年公司净利率为27.57%，较上年同期降低2.35个百分点。
    WPSAI3.0重磅升级，AI月活用户数快速攀升。2025年7月，公司发布WPSAI3.0并推出原生Office办公智能体WPS灵犀，深度融合AI与办公软件，实现软件AI化（将Office功能封装成可被AI理解并精准调用的
    API接口）和AI软件化（训练AI模型使AI深度理解Office操作逻辑）。同时，公司基于WPSAI3.0推出了AI改文档、灵犀语音助手、WPSAIPPT、WPS知识库等全新功能，其中，AI改文档功能可智能判断需修改的地方并稳定输出内容，灵犀语音助手是业内首个支持“聊文档”的随身语音工具，WPSAIPPT首创以自然语言实现PPT大纲的动态优化，WPS知识库支持海量WPS云文档一键升级入库及微信文件小程序快捷导入。随着WPSAI整体体验显著提升，截至今年6月底，公司WPSAI月活用户数已达到2951万，相较于截至24年底的1968万用户数有显著增加，并且，随着上半年AI权益持续惠及用户及AI新产品落地推广，预计下半年AI月活用户数仍将保持快速增长。
    投资建议
    公司作为国内办公软件龙头，在WPS个人业务持续增长及WPS365业务表现强劲的同时，WPSAI商业化落地进程有望加快，调整盈利预测，预计公司2025-2027年EPS分别为3.87\4.56\5.42，对应公司8月22日收盘价329.36元，2025-2027年PE分别为85.06\72.27\60.77，维持“买入-A”评级。风险提示
    产品迭代不及预期，宏观环境风险，市场竞争加剧风险。

客流承压，费用管控推动利润率改善

天目湖(603136)
    核心观点
    事件：公司发布2025年中报。1H25公司实现营收2.5亿元/同比-6.5%，归母净利0.55亿元/同比+4.1%，扣非归母净利0.53亿元/同比+4.2%。其中，Q2公司实现营收1.4亿元/同比-9.8%，归母净利0.41亿元/同比-1.8%，扣非归母净利0.40亿元/同比-2.6%。
    受客流量影响主营景区业务营收承压，产品结构升级下盈利能力改善。分业务来看，1H25景区业务实现营收1.4亿元/同比-9.9%，主要受行业客流普遍承压影响，但公司通过产品结构优化等举措有效提升板块盈利能力，景区业务毛利率达64.1%/同比+2.3pct。酒店业务1H25实现营收0.7亿元/同比-5.7%，毛利率24.2%/同比-6.3%，预计受客流量减弱和行业ADR下滑影响较大。
    产品结构和费用控制优化成效显著，盈利能力大幅提升。1H25公司毛利率为53.5%/同比+1.4pct，主要得益于公司产品结构优化和高附加值项目挖掘下除酒店外的各业务板块毛利率均有所提升，景区/酒店/温泉/旅行社/水世界/其他业务毛利率分别同比+2.3pct/-6.3pct/+1.9pct/+0pct/+467.6pct/+3.1pct，业务经营韧性十足。费用端，1H25销售费用/管理费用在营收中占比分别为6.5%/14.2%，占比同比+0.2pct/-0.6pct，其中Q2销售费用率和管理费用率分别同比-0.3pct/-1.2pct，公司费用管控稳健，整体费用率呈下滑趋势。1H25公司归母净利率为22.2%/同比+2.3pct，扣非归母净利率为2.2%/同比+2.2%，毛利率提升和费用管控双轮驱动下公司盈利能力提升显著。
    投资建议：公司定位一站式旅游发展模式，项目运营经验充足，多元化产品结构开发进程良好且费用管控成效明显，盈利能力不断提升。我们预计2025-2027年归母净利润分别为1.1亿元/1.3亿元/1.4亿元，对应PE分别为31X/27X/25X，给予“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动的风险，行业竞争加剧的风险，新业务拓展进度不及预期的风险。

公司信息更新报告：2025H1业绩承压，看好后续业绩修复

开立医疗(300633)
    2025H1业绩短期承压，整体招采趋势向好，维持“买入”评级
    公司2025H1实现营收9.64亿元（-4.78%，同比，下同），归母净利润0.47亿元（-72.43%），其中单Q2实现营收5.34亿元（+0.17%），归母净利润0.39亿元（-44.65%），主要系招采复苏但收入确认滞后、库存处于高位、新产线投入较大和持续加码研发和销售投入。分费用，销售费用率31.63%（+3.26pct），管理费用率7.11%（+0.91pct），研发费用率25.31%（+4.36pct）。主营业务毛利率62.08%（-5.35pct），净利率4.88%（-11.96pct）。分产品，彩超收入5.50亿元（-9.87%），毛利率57.31%（-3.34pct）；内窥镜及镜下治疗器具收入3.88亿（+0.08%），毛利率67.93%（-4.17pct），毛利率下降主要系集采价格承压、销售结构变动及IVUS未形成规模效益。考虑到招采收入确认滞后、新产线及研发销售投入较高，我们下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为3.22/4.44/5.64亿元(原值为3.78/4.72/5.92亿元)，EPS分别为0.74/1.03/1.30元，当前股价对应PE分别为45.9/33.2/26.2倍，但公司招标数据向好，凭借公司产品线优势及渠道扩展，2025H2有望迎来业绩拐点，因此维持“买入”评级。
    研发创新丰富产品管线，内窥镜+超声业务双轮驱动，IVUS业绩快速释放公司注重研发，产品矩阵不断丰富。超声：公司超高端彩超S80/P80系列持续装机上量，高端便携X11和E11系列，填补了公司高端便携的空白，整体性能及临床评价处于领先地位。消化与呼吸内科：2025年发布iEndo系列4K智慧内镜平台HD-650首次搭载超分辨成像，内镜图像清晰度及操控体验全面提升；并推出的EB-6P17、EB-6P22两款细径化电子支气管镜，针对更深的支气管肺段进行疾病诊疗；微创外科：2025年发布SV-M4K200平台，支持4K三维白光-荧光融合成像及多源视频信号融合成像，公司不断丰富硬式内窥镜镜体、电子软镜、微创外科配套产品系列，有望推动微创外科业务快速增长；心血管介入：IVUS血管内超声导管通过集采加速入院，业绩有望快速释放。
    国内高端市场加速渗透，海外本地化深耕助力新品拓围
    2025H1国内收入4.95亿（-9.17%），彩超系统产品销售结构逐渐优化，加快渗透到三级医院等高端市场；软镜业务正积极开展学术活动并不断开拓国内外市场，有望保持高速增长；4K荧光硬镜和微创外科配套产品、血管内超声和兽用超声等重磅产品或成为公司新的业绩增长动能。海外收入4.69亿（+0.33%），通过本地化深耕和学术赋能，实现业务突破与市场拓展。
    风险提示：产品推广不及预期；原材料出现减值；集采政策影响毛利率。

中报点评：国补带动内销增长，产品迭代迎新机遇

朗鸿科技(836395)
    核心观点
    事件：近日，公司发布2025年半年报。2025年上半年，公司实现营业收入9517.22万元，同比增长48.52%；实现归母净利润3213.23万元，同比增长28.73%；同期，公司加权ROE为14.91%，基本每股收益为0.21元。
    消费电子呈现复苏增长，国补带动内销大幅提升：2025年上半年，公司营业收入同比增长达48.52%，归母净利润也实现了近30%的增长，主要系受益国内消费电子行业复苏趋势和“两新”国补政策利好，国内的销售订单增加，带动营业收入大幅增长。上半年，公司内销实现大幅增长，贡献营业收入6978.89万元，同比增长81.91%，同时内销毛利率也有1.75个百分点的提升；而外销业务较去年同期略有下降，同比下滑1.36%。随着消费补贴、贷款的跟进，以及手机新机型的陆续发布，消费电子行业仍然机遇与挑战并存，未来展示防盗行业的需求也将提升，并向多元化和定制化发展。
    上半年研发投入比例高，客户合作仍将长期稳定：2025年上半年，公司综合毛利率达到61.37%，与上年同期基本持平，始终保持较高水平。报告期内，公司研发费用投入达1219.99万元，同比增长178.03%，占营业收入比重为12.82%。公司高度重视研发，定位防盗展示细分领域，不断加大在芯片、集成电路、物联网等技术上的研发投入，旨在构建全面的零售智能安防生态体系。凭借持续的研发创新和工业设计能力，公司未来仍将与华为、小米等知名手机品牌，以及大型连锁零售商等客户保持长期稳定合作关系。
    消费电子行业持续扩容，防盗展示细分领域新机遇：2024年中国安防行业产值超万亿元，2025年前两个季度全球智能手机出货量分别同比增长1.5%和1.0%。在数字经济蓬勃发展的背景下，电子消费行业持续扩容，随着市场需求整体复苏回升，以及产品技术不断升级迭代，防盗展示设备也迎来了需求增长和产品升级的新机遇。公司长期深耕于消费电子防盗展示细分领域，未来有望通过产品核心竞争力，加固市场地位，持续提升市场占有率。
    投资建议：公司专注于消费电子防盗展示细分行业，为全球知名手机品牌、大型连锁零售商等提供多元化防盗展示解决方案，未来有望跟随消费电子迭代需求实现业绩持续增长。预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为0.65/0.75/0.88亿元，对应市盈率分别为35/31/26倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；新产品开发进度不及预期的风险。

25Q2业绩持续增长，生物基PA商业化放量在即

凯赛生物(688065)
    主要观点：
    事件描述
    2025年8月15日晚，公司发布2025年半年度报告。公司2025年上半年实现营收16.71亿元，同比+15.68%；实现归母净利润3.09亿元，同比+24.74%；实现扣非归母净利润2.96亿元，同比+23.67%。其中，2025年第二季度公司实现营收8.95亿元，同比+17.80%/环比+15.37%；实现归母净利润1.72亿元，同比+20.77%/环比+25.39%；实现扣非归母净利润1.61亿元，同比+17.83%/环比+19.01%。
    长链二元酸系列产品销量创历史新高，癸二酸放量显著
    2025年上半年，公司主要产品长链二元酸在保持全球主导地位的情况下，通过技术突破与产品优化，持续拓展市场空间实现营业收入15.00亿元，同比+14.15%，毛利润6.39亿元，同比+23.63%，毛利率为42.59%，同比上升3.27pcts。公司年产4万吨生物法癸二酸建设项目于2022年三季度建成投产以来，开工率及市场占有率不断提升，已经成为主流供应商。相较于化学法癸二酸，生产每吨生物法癸二酸减碳约40%以上，对降低碳排放有显著作用。
    与宁德时代合作生产生物基电池壳，切入新能源电池领域。
    2025年8月11日，公司与宁德时代合作的生物基电池壳制造基地项目环境影响评价文件被受理。该项目总投资5亿元，建设18条电池壳生产线及配套设施，项目建成达产后可形成年产250万套生物基电池壳的生产能力，上游配套年产4.1万吨生物基复合材料项目同步推进。
    生物基PA商业化取得显著进展，开拓新利润增长点。
    公司于今年年初完成生物基哌啶许可证办理，并开始生产销售，有望成为国内哌啶的主流供应商。生物基哌啶可应用于医药、农药及新材料等领域，其产品质量与传统石油基产品相当，有望替代传统石油基哌啶，助力下游领域实现碳减排，推动相关领域的绿色革新。
    2025年上半年公司在生物基聚酰胺改性及其连续纤维复合材料的成型工艺、产品开发方面取得显著突破，产品方案获得头部产业客户认可，并在更多应用领域进行商业化验证。聚酰胺产品目前仍以石油基聚酰胺为主，主要品种包括聚酰胺6、聚酰胺66和特种聚酰胺，其中聚酰胺6和聚酰胺66合计占比接近90%。聚酰胺66在汽车、服装、机械工业、电子电气等领域均有广泛应用，其中以工程塑料和工业丝的应用为主。近10年，全球聚酰胺消费量以年均7.5%左右的速度递增，生物基聚酰胺具有轻量化等优点，相比石油基聚酰胺能够增强结构强度的同时降低成本，有望大量运用于汽车、电子电气、风电叶片、集装箱等领域。投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.86、8.49、11.22亿元，同比增速为40.2%、23.8%、32.1%。对应PE分别为54、44、33倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    (1)宏观经济及产业政策波动风险；
    (2)新项目建设进度、产品达产进度及销售不确定性的风险；(3)关税等进出口政策及国际贸易环境变化风险；
    (4)汇率波动风险。

公司事件点评报告：三极共振带动业绩高增，扩产并购巩固龙头地位

振华股份(603067)
    事件
    振华股份发布2025年半年度业绩报告：2025年公司上半年实现营业总收入21.90亿元，同比增长10.17%；实现归母净利润2.98亿元，同比增加23.62%。其中，公司2025Q2单季度实现营业收入11.70亿元，同比增长12.52%，环比增长14.71%；实现归母净利润1.81亿元，同比增长16.12%，环比增长53.82%
    投资要点
    三极共振量价齐升，盈利弹性加速释放
    当前铬盐行业正处于“需求扩张+供给有序”的景气上行通道中，公司作为近十年行业主要产能增量深度受益行业发展红利。当下铬盐的应用领域仍在不断扩张，新兴领域如燃气轮机、商用飞机发动机、军工等逐步放量，叠加新能源储能领域（如铁铬液流电池）需求增长预期，有望带动行业长期增长。在此背景下，公司2025年上半年三板块量价齐升，贡献业绩增长的主要增量。从经营数据看，上半年公司重铬酸盐、铬的氧化物、铬盐联产产品的产量分别同比
    16.45%\+3.23%\+11.98%。从价格上看，上述三板块上半年平均售价分别为9887.96\20738.79\11055.19元每吨，分别环比+4.32%\+4.91%\-10.69%。
    费用平稳，现金流稳健
    费用方面，公司上半年销售/管理/财务/研发费用率分别为0.97%/7.18%/0.69%/4.00%，分别同比+0.07/+0.54/-0.02/+1.16pct，其中研发费用率增长较多，主要是研发所需的耗材、燃料等花费有所增长。现金流方面：公司上半年经营活动产生的现金流量净额为313.94万元，较去年同期大幅减少，主要是公司上半年付现费用同比增加99.16%，合计占用约1.54亿元现金流。作为应对，公司在年初即提升了现金流储备，期初现金及现金等价物余额达到4.21亿元，即便上半年经营活动产生的现金流量净额有限，公司期末现金及现金等价物余额仍维持在2.37亿元，高于往年水平。
    扩产并购双轮驱动，做大规模护城河
    产能扩张维度，公司正在推进建设重庆民丰“铬钛新材料项目”。项目投产后，公司将新增20万吨铬盐、1500吨五氧化二钒、5000吨维生素K3、2万吨特种钛白粉、5万吨超细氢氧化铝及50万吨硫酸热电联产装置；此外，公司还在8月19日被确定为新疆沈宏集团重整案唯一重整投资人，深度受益重整后的产能和产品竞争力提升。作为全球最大的铬化学品和维生素生产商，通过扩产能和并购重整公司市场份额占比将进一步增加，带动公司在行业内的定价权提升，筑牢做大规模护城河。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.95、8.49、9.98亿元，EPS分别为0.98、1.19、1.40元，当前股价对应PE分别为19.1、15.7、13.3倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料价格波动、行业竞争加剧、新产能建设投产进度不及预期、汇兑风险、经济大幅下行、并购重整进度低于预期风险等。

公司事件点评报告：内蒙新产能贡献突出，烯烃产能规模跃居国内第一

宝丰能源(600989)
    事件
    宝丰能源发布2025年半年度报告：2025年上半年实现营业收入228.20亿元，同比+35.05%；实现归母净利润57.18亿元，同比+73.02%。
    分季度来看，2025Q2单季度实现营业收入120.49亿元，同比+38.97%、环比+11.87%；实现归母净利润32.81亿元，同比+74.17%、环比+34.64%。
    投资要点
    聚烯烃产量增长，助力收入实现稳步增长
    2025年上半年，公司实现营业收入228.20亿元，同比增长35.05%，主要原因为公司聚烯烃产销量同比增加。
    分产品来看，1）聚烯烃(含EVA)：2025H1产量为240.46万吨，同比增长96.64%。价格方面，受上游原油、煤炭等原材料价格下行影响，上半年聚烯烃产品价格总体下行，但产品价格降幅小于原料成本降幅，行业整体盈利水平仍有所回暖。上半年油制聚乙烯平均利润438元/吨，同比增加643元/吨；油制聚丙烯平均利润-260元/吨，同比增加954元/吨。上半年国内LLDPE产品均价7870元/吨，同比下降508元/吨，降幅6.1%；HDPE产品均价7848元/吨，同比下降393元/吨，降幅4.8%。聚丙烯产品均价7418元/吨，同比下降223元/吨，降幅2.9%。2）焦炭：2025H1产量为341.80万吨，价格方面，山西吕梁准一级焦含税均价1209元/吨，同比下降668元/吨，降幅35.6%；山西临汾主焦煤含税均价1300元/吨，同比下降820元/吨，降幅38.7%。
    财务费用率上升，主因利息资本化费用减少
    期间费用方面，公司2025年上半年销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.09/+0.23/+0.24/-0.47pct。管理费用率上升主要因新建项目投产、资本化费用减少；财务费用率上升主要因新建项目投产导致利息资本化费用减少。
    内蒙项目产能贡献突出，烯烃产能规模跃居国内第一
    公司新项目顺利投产，新产能贡献显著：1）内蒙260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目按计划建成投产并全面达产，上半年生产聚烯烃116.35万吨，占公司聚烯烃总产量的48.39%，该项目建成后，公司烯烃产能已达到520万吨/年，产能规模跃居我国煤制烯烃行业第一位。2）10万吨/年醋酸优势及投资优势，乙烯项目实现一次性开车成功并顺利投产，实现了EVA装置主要原料自主供应，为企业产业链协同发展与成本优化定了坚实基础。3）OOC装置实现一次性开车成功，产出产品各项指标全部合格。
    同时公司在建项目进展顺利，储备项目积极推进。宁东四期烯烃项目于2025年4月开工建设，且项目建设进展顺利，该项目计划于2026年底建成投产；新疆烯烃项目、内蒙二期烯烃项目前期工作正在积极推进。
    盈利预测
    考虑到公司产能快速释放带来业绩增长预期，新建项目对产量贡献大，预测公司2025-2027年归母净利润分别为121.62、128.76、135.06亿元，当前股价对应PE分别为9.8、9.3、8.8倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

公司信息更新报告：2025H1营收利润承压，医药工业营销模式强化转型

太极集团(600129)
    营收利润承压，看好阶段承压后的长期发展潜力，维持“买入”评级
    公司2025H1实现营收56.58亿元（同比-27.63%，下文皆为同比口径）；归母净利润1.39亿元（-71.94%）；扣非归母净利润1.20亿元（-74.52%）。从盈利能力来看，2025H1毛利率为27.70%（-19.01pct），净利率为2.52%（-3.91pct）。从费用端来看，2025H1销售费用率为13.99%（-17.66pct）；管理费用率为6.10%（+1.82pct）；研发费用率为2.43%（+0.94pct）；财务费用率为1.21%（+0.45pct）。考虑到公司2025H1营收利润承压主要受相关政策以及部分产品社会库存持续消化等因素影响，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为4.59/5.48/6.54亿元（原预计为5.53/6.22/7.00亿元），EPS为0.82/0.98/1.17元/股，当前股价对应PE为28.2/23.6/19.8倍，我们看好公司阶段承压过后的长期发展潜力，维持“买入”评级。
    中药材资源营收稳健，医药工业和商业板块阶段承压
    分行业来看，2025H1公司医药工业营收28.42亿元（-44.03%），医药商业营收33.72亿元（-9.87%），中药材资源营收4.93亿元（+0.55%），大健康及国际营收0.95亿元（-64.15%），服务业及其他营收0.01亿元（-63.95%）。
    医药工业组织进化模式转型，强化内部协同和终端动销
    2025H1公司持续优化营销组织架构，加快销售模式转型，优化营销人员薪酬结构和考核口径，激发营销队伍活力。同时，公司以市场为导向，以临床价值为核心驱动学术营销转型，学术推广体系战略升级，完成顶层设计，数字化医学平台正式立项。此外，终端动销方面也取得阶段性成果突破，（1）等级医院着力市场准入，新增三级医院超400家，二级医院超1100家；（2）连锁药店聚焦百强，强动销降库存；（2）基层医疗着力市场开拓，建网络拓渠道，新开发诊所3.9万家，打造样板诊所1729家；（4）线上销售升级平台合作，新零售重突破；（5）终端团购海外做好补充，升级优化国际产品矩阵。
    风险提示：政策波动风险，产品销售不及预期，新品研发进展不及预期。

2025年半年报点评：汽车电子与精密压铸双轮驱动，海内外客户群持续扩容

华阳集团(002906)
    投资要点：
    事件：华阳集团发布2025年半年报。
    2025上半年公司营收和利润均实现增长。2025年上半年公司实现营业收入53.11亿元，同比增长26.65%；归母净利润3.41亿元，同比增长18.98%；扣非归母净利润3.23亿元，同比增长16.53%。分季度来看，2025Q2实现营业收入28.22亿元，同比增长28.10%；实现归母净利润1.86亿元，同比增长28.52%。
    汽车电子与精密压铸双轮驱动，产品市占率位列全国前列。分产品来看，2025年上半年汽车电子和精密压铸业务均实现大幅增长，其中汽车电子实现营业收入37.88亿元，同比增长23.37%；精密压铸实现营业收入12.92亿元，同比增长41.32%。公司半年报显示，根据第三方统计数据，2025上半年公司HUD产品市占率继续位列国内第一名；车载无线充电产品市占率继续位列国内第一名，全球市场占有率提升至第二名。
    产品技术持续突破，持续加大研发投入。公司持续加大研发投入，2025年上半年研发投入4.40亿元，同比增长17.92%。其实汽车电子业务产品技术持续升级，新产品VPD率先量产，产品引领市场并实现全球首家量产。
    海内外客户群持续扩容，订单开拓成果显著。公司汽车电子新开拓订单继续增长，其中屏显示类、数字声学、电子后视镜、车载无线充电、精密运动机构等产品订单额大幅增加，获得Stellantis集团、福特、安徽大众、上汽大众、上汽通用、上汽奥迪、长安福特、北京现代、东风悦达起亚等国际品牌客户新定点项目；公司精密压铸业务获得采埃孚、博世、博格华纳、尼得科、比亚迪、舍弗勒、联电、伟创力、泰科、莫仕、安费诺以及其他重要客户新项目，订单开拓成果显著。
    公司有序推进产能扩建和全球化布局。公司开展多地产能扩充计划，目
    前汽车电子业务惠州新建厂房、上海新设生产基地，精密压铸业务长兴华阳精机二期建设项目、江苏中翼产能扩建项目均已开工。公司已设立泰国、墨西哥子公司，推进海外业务的发展，全球化布局有序推进。
    投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.63/11.55/14.56亿元，对应PE分别为18.18/13.58/10.78倍，维持“买入”评级。
    风险提示：汽车行业竞争加剧风险、行业需求不及预期风险、新项目量产不及预期的风险、客户开拓不及预期等。

医药、基础化工销量高增，25Q2盈利能力显著回升

凯立新材(688269)
    事件描述
    公司发布2025年半年报。2025年上半年公司实现营收10.14亿元，同比增长24.86%；实现归母净利润0.61亿元，同比增长30.83%。第二季度公司实现营收3.89亿元，同比降低23.42%，环比降低37.89%；实现归母净利润0.39亿元，同比增长11.38%，环比增长79.44%。
    事件点评
    医药、基础化工销量高增，PVC产品表现亮眼。公司催化剂产品整体销量较上年同期增长122.33%。其中，医药领域同比增长49.26%，主要由于医药领域核心客户需求增加，同时公司竞争力增强，市场份额提升；基础化工领域销量同比增长185.54%，主要由于PVC无汞催化剂销量同比113.22%，加之多个新产品推向市场；环保新能源领域销量同比增长1497.06%，主要由于公司氢能催化剂取得较大进展，与多家电解水制氢头部企业建立合作。
    原材料钯、铑价格止跌回暖，盈利能力显著回升。公司催化剂销售业务定价受原材料价格波动影响，贵金属原材料价格下降，会导致公司贵金属催化剂销售产品单价降低，进而导致整体业绩下降。但2025年第二季度开始，公司核心贵金属原材料价格已呈现回升趋势。根据Wind数据显示，2025年第二季度，钯、铑金属平均价格分别达到264.22、1427.83元/克，环比增长2.74%、9.93%。叠加催化剂销量增加，公司盈利能力显著提升，2025年第二季度实现毛利率18.26%，环比上升10.14pcts，同比上升8.05pcts；实现净利率10.10%，环比上升6.60pcts，同比上升3.15pcts。
    多点开花，新产品进展顺利。2025年上半年，公司已实现全面覆盖PVC无汞化技术革新所需用催化剂，并完成了PVC无汞催化剂的炭载体处理产线的自动化升级，为其高效、稳定生产奠定了基础。在BDO用催化剂、新一代氯化氢氧化催化剂、高性能烷烃脱氢用催化剂的研发上，公司也取得良
    好进展，开始工业推广应用。此外，在HNBR工艺技术及其催化剂的开发项目公司已完成设备安装，进入调试与试运行阶段，依托高效的催化体系和连续化生产方式，有望显著提高氢化丁腈橡胶的生产效率，极大降低催化成本，同时大幅提升产品质量。
    投资建议
    我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收22.01/26.06/30.14亿元，同比增长30.5%/18.4%/15.6%；实现归母净利润1.67/2.35/2.97亿元，同比增长80.3%/40.7%/26.5%，对应EPS分别为1.28/1.8/2.27元，PE为31.3/22.2/17.6倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    贵金属价格大幅波动风险；新项目投产不及预期风险；下游需求不及预期风险。

公司信息更新报告：业绩高增长，经营性现金流和合同负债表现亮眼

同花顺(300033)
    互联网金融领军厂商，维持“买入”评级
    公司是国内领先的互联网金融信息服务提供商，有望持续受益证券市场回暖，AI赋能打开成长空间，考虑到市场回暖，我们上调原有盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为25.07、30.39、36.80（原值为21.41、25.25、29.56）亿元，EPS为4.66、5.65、6.84（原值为3.98、4.70、5.50）元/股，当前股价对应PE为85.9、70.9、58.6倍，维持“买入”评级。
    事件：公司发布2025中报，Q2业绩持续加速
    2025年上半年，公司实现营业收入17.79亿元，同比增长28.07%；实现归母净利润5.02亿元，同比上升38.29%；实现扣非归母净利润4.84亿元，同比上升40.64%。单二季度，公司实现营业收入10.31亿元，同比增长33.82%；实现归母净利润3.81亿元，同比增长47.27%；实现扣非归母净利润3.72亿元，同比上升51.50%。
    受益资本市场高景气，合同负债和经营性现金流高增长
    公司业绩增长主要系资本市场回暖，公司将产品与大模型技术深度融合提升用户体验，公司网站和APP用户活跃度上升，广告及互联网推广服务业务收入同比增长83.20%至6.41亿元；投资者金融信息服务需求上升，增值电信业务收入增长11.85%至8.6亿元。2025H1公司合同负债同比增长92%至23.14亿元，经营活动产生的现金流量净额同比增长275%至11.4亿元，销售商品、提供劳务收到的现金同比增长73%至27.2亿元。据上交所数据，2025年7月A股新开户196.36万户，同比增长70.5%，环比增长19.27%，公司有望持续受益资本市场高景气。
    问财大模型和问财助手持续升级，AI赋能打开成长空间
    持续优化升级问财HithinkGPT大模型，大模型在文本生成、逻辑推理、多模态理解、智能体应用等能力进一步提升。升级多个智能产品，问财投资助手从单一推理模型跃升为自主规划推理智能体，新一代产品具备多步自主规划能力，在思考过程中实现“边想、边查、边搜”，看好AI赋能有望打开成长空间。
    风险提示：下游投资不及预期；AI产品落地不及预期；公司研发不及预期。

汽车热管理高增，盈利能力改善

盾安环境(002011)
    业绩表现稳健，汽车热管理收入高速增长：公司实现营业总收入67.29亿，同比+6.05%；实现归母净利润5.35亿，同比+12.94%；扣非后归母净利润为5.17亿，同比+11.04%。其中，汽车热管理收入4.81亿元，同比增长81.84%，公司在技术和产品性能上领先市场，已成为比亚迪、上汽、吉利、长安、奇瑞、广汽等国内知名主机厂供应商，在手定点订单超150亿，有望持续贡献增量。
    以旧换新政策支撑空调产销景气，公司制冷零部件基本盘稳固：1）2025H1制冷空调零部件实现营收54.12亿元，同比增长8.8%，毛利率17.78%，同比小幅下滑0.66个百分点。2）根据产业在线数据，2025年上半年中国家用空调总产量同比增长6.91%；总销量同比增长8.30%；其中内销同比增长8.97%，出口同比增长7.52%。公司作为行业领先的制冷空调阀零部件供应商，收入增长与行业景气相匹配。3）后续几个月空调内销预计将有压力，以旧换新政策力度支撑力度减弱，且未来还将面临去年同期的高基数影响，产业在线数据，8、9、10月空调内销排产量较去年出货实绩分别-11.9%、-7.7%、-4.7%，下半年空调景气度下降。
    制冷设备业务短期承压，储能液冷技术优势未来或将在数据中心领域复用：受大型公建项目减少等宏观环境影响，制冷设备业务短期承压，上半年制冷设备收入4.83亿，同比下滑31.43%，毛利率同比下降了2.69个百分点。面对市场竞争加剧，公司积极调整发展战略，聚焦冷链建设、储能、核电等政策强驱动领域，深度绑定政策红利释放的增量市场。储能热管理方面，公司液冷机组应用于储能领域已取得良好进展，已成功获取行业前十客户订单，其中比亚迪、宁德时代（换电）、国轩高科等头部储能客户已进入批量供货，随着国内外数据中心建设发展，公司在储能热管理领域技术优势有望实现复用。
    投资建议：我们预计2025-2027年公司营业收入为141.17/156.14/170.03亿元，同比+11.3%/+10.6%/+8.9%；归母净利润11.49/13.40/15.12亿元，同比+9.9%/+16.6%+12.8%；EPS分别为1.08/1.26/1.52元；当前股价对应PE分别为12.31/10.55/9.35倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：制冷设备增长不及预期风险；新能源车热管理竞争加剧的风险

2025年半年报点评：Q2业绩持续创新高，交换机PCB收入高增

沪电股份(002463)
    事件：公司披露2025年半年报。2025年上半年公司实现营收84.94亿元，同比增长56.59%；归母净利润为16.83亿元，同比增长47.5%；扣非后归母净利润为16.44亿元，同比增长47.9%。Q2单季度公司实现营收44.56亿元，同比增长56.91%；归母净利润为9.20亿元，同比增长47.01%；扣非后归母净利润为8.99亿元，同比增长46.14%。
    Q2单季度业绩持续创新高。2025H1人工智能服务器和高速网络基础设施对PCB需求强劲，公司PCB业务实现营收81.52亿元，同比增长57.2%，单季度营收持续创新高。毛利率方面，受股权激励费用同比大幅增加、泰国厂亏损等因素影响，PCB毛利率下滑1.49pct。
    高速网络交换机及相关产品PCB产品快速增长，积极投资扩充产能。
    2025H1公司企业通讯板收入为65.32亿元，同比增长70.63%。其中，AI服务器和HPC相关PCB产品同比增长25.34%，在企业通讯板营收中占比约23.13%；高速网络交换机及其配套路由相关PCB产品同比增长161.46%，成为公司增长最快的细分领域，占比53%。新增产能方面，上半年公司通过技改扩充产能；总投资43亿元的人工智能芯片配套高端PCB项目已于2025年6月下旬开工建设，预计在2026年下半年开始试产；泰国生产基地在2025Q2进入小规模量产阶段，上半年阶段性亏损0.96亿元，拖累企业通讯板毛利率。目前泰国生产基地在AI服务器和交换机等领域已取得2家客户正式认证，另有4家客户在认证与产品导入阶段，预计将于2025年下半年通过认证。
    胜伟策同比大幅减亏。2025H1公司汽车板业务实现营收14.22亿元，同比增长24.18%。其中毫米波雷达、采用HDI的自动驾驶辅助以及智能座舱域控制器、埋陶瓷、厚铜等新兴汽车板产品持续成长，同比增长约81.86%，其占公司汽车板营业收入的比重从2024年的约37.68%增长至约49.34%。2025年上半年，公司对胜伟策持续实施的业务拓展和经营改善措施已显成效，其营业收入同比大幅增长约159.63%，同比大幅减亏。2025H1公司汽车板毛利率同比提升0.2pct至25.19%。
    投资建议：公司以中高端企业通讯市场板、汽车板为核心产品，AI和汽车电动化、智能化为公司发展提供机遇。预计公司2025至2027年分别实现营收182.08/235.69/293.77亿元，同比增长36%/29%/25%，归母净利润为37.32/48.75/61.19亿元，同比增长44%/31%/26%，每股EPS为1.94/2.53/3.18元，对应当前股价PE为29/22/17倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争加剧的风险；AI算力需求释放不及预期的风险。

2025年半年报点评：大众价位带增长 期待利润端持续修复

舍得酒业(600702)
    事件：公司于8月22日发布2025年中报，25年上半年公司累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润27.01/4.43/4.39亿元，同比-17.41%/-24.98%/-24.10%，其中单25Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润11.25/0.97/0.96亿元，同比-3.44%/+139.48%/+194.25%。截至25Q2期末合同负债1.57亿元，同比-3.01%，Q2期内环比下降0.49亿元。
    200以下大众价格带舍之道、T68稳中有增，藏品10年+舍得自在“一高一低”贡献增量。分产品看：①25Q2中高档酒(舍得/舍之道)收入7.39亿元，同比-15.65%；大单品品味舍得历经两年渠道库存有序去化后，需求有望向动销转化；舍之道基于下沉市场宴席带动增速显著；产品基础矩阵外公司积极布局“一高一低”，“高”系逆周期下坚持高端化，打造千元价格带形象产品藏品10年，低基数下高增；“低”系顺应低度化的饮酒趋势，将于8月30日推出29度舍得自在，有望为下半年增长贡献增量。②25Q2普通酒(特级T68/沱牌酒)收入2.37亿元，同比+62.25%，普酒高增或因沱牌高线光瓶T68延续快速增长势头，开瓶、动销和上柜数据均获高速增长。分区域看：25Q2省内收入2.89亿元，同比-21.20%；省外收入6.86亿元，同比+4.84%。公司计划通过资源聚焦打造一批基地市场，通过聚焦资源形成合力，夯实、放大根据地效应，以辐射周边，提升公司在白酒逆周期的整体抗风险能力。分渠道看：25Q2批发代理收入8.45亿元，同比-7.80%；电商销售收入1.31亿元，同比+23.83%，25Q2电商渠道收入占比下滑0.77pcts至13.44%，未来公司将积极拓展互联网、要客、私域、KA等新渠道。经销商数量上：25Q2末经销商数量合计2585家，较Q1末净增加-36家。
    规模效应减弱，结构下行叠加部分刚性费用支出拖累盈利水平。25H1/25Q2
    毛利率分别为+65.71%/+60.60%，同比-3.73/-0.33pcts，结构下移拉低毛利率水平。25H1销售/管理费用率分别为21.18%/9.15%，同比+1.05/-0.24pcts，25Q2分别为23.73%/10.92%，同比-3.27/-1.16pcts。公司根据市场需求及时调整营销策略，减少促销投放及电视广告投入，销售费用率降低，但管理费用相对刚性，营收下滑后规模效应减弱。25H1/25Q2归母净利率分别为16.41%/8.64%，同比-1.66/+5.15pcts。
    投资建议：公司在逆周期下坚持“强动销、促开瓶、去库存”战略不动摇，坚持长期主义，维护渠道健康良性发展，短期税费影响已结束，利润率水平有望进入缓慢上行的修复通道。预计25-27年分别实现归母净利润4.96/6.71/9.09亿元，同比43.5%/+35.2%/+35.4%，当前股价对应PE为41/30/22倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：品味舍得库存去化及动销恢复不及预期；税收等产业政策调整的不确定性风险；供需不均衡导致的批发价格波动风险；食品安全风险等。

2025年中报业绩点评：业绩持续稳健增长，全球化布局加速

华测检测(300012)
    核心观点
    事件：公司披露2025年中报业绩。2025年上半年公司实现收入29.60亿元，同比增长6.05%；归母净利润4.67亿元，同比增长7.03%；扣非归母净利润4.39亿元，同比增长9.08%。
    Q2业绩亮眼，消费品测试/贸易保障快速增长。25Q2公司在去年同期高基数的基础上实现亮眼增长，实现收入16.73亿元，同比/环比增长4.62%/30.03%；归母净利润3.31亿元，同比/环比增长8.89%/143.10%；扣非归母净利润3.14亿元，同比增长8.33%/151.50%。上半年分板块来看，1）生命科学板块收入12.73亿元，同比+1.11%，主要系食农检测积极实施“123”战略，深挖细分市场机遇，业绩稳健增长；环境检测面对土壤三普进入尾声带来的收入增长压力，通过新兴业务拓展培育新增长点，实现平稳增长；2）工业测试板块收入6.01亿元，同比+7.47%，公司一方面积极推进数字化转型和精益管理，另一方面加快计量、海事、数字化、双碳等业务布局；3）消费品测试板块收入5.22亿元，同比+13.15%，主要系轻工玩具、纺织品等业务实现较好增长，子公司易马二季度实现快速增长，芯片半导体检测持续向好；4）贸易保障板块收入4.26亿元，同比+13.48%，公司继续稳固领先的市场地位，不断优化业务渠道，实现营收稳步增长；5）医药医学板块收入1.37亿元，同比+1.30%，公司业务结构调整效果逐步显现，医疗器械、药品检测发展较好，CRO市场复苏，板块向上修复势头良好。
    精益管理继续深化，盈利能力保持稳定。公司持续深化精益管理，注重数智转型赋能，运营效率不断提升，25H1生命科学/贸易保障板块毛利率同比+1.74pct/+0.59pct，工业测试/消费品测试/医药医学板块毛利率有不同程度下滑。公司综合毛利率49.59%，同比微增0.07pct；净利率15.69%，同比基本持平。公司期间费用率同比基本持平，25H1销售/管理/财务/研发费用率16.70%/6.34%/0.34%/7.91%，同比-0.22pct/+0.09pct/+0.39pct/-0.24pct。
    业务版图持续拓展，全球化布局加速。25年上半年，公司完成对ALS集团中国分支机构澳实分析检测（广州）公司全资收购；签署对Openview深圳、香港公司的控股权收购协议；与凯雷集团达成协议，拟收购南非领先的TICT服务商Safety SA；与希腊Emicert公司完成控股权收购的协议签署，进一步延伸公司在材料分析检测、社会责任审核、可持续发展等领域的业务版图，提升公司全球检测服务能力。
    投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润10.26亿元、11.51亿元、12.81亿元，对应EPS为0.61、0.68、0.76元，对应PE为21倍、19倍、17倍，维持推荐评级。
    风险提示：宏观经济增长不及预期的风险；下游新兴领域发展不及预期的风险；并购整合及投后管理未达预期的风险；公信力和品牌受不利事件影响的风险；市场竞争加剧的风险等。

嘉必优2025年中报点评：产能释放+成本优化，H1归母净利+59%

嘉必优(688089)
    事件
    公司公告2025年中报。2025年上半年，公司实现总收入3.07亿元（+17.60%），归母净利1.08亿元（+59.01%），扣非归母净利1.00亿元（+88.51%）。2025Q2，公司实现总收入1.51亿元（+4.84%），归母净利0.63亿元（+44.47%），扣非归母净利0.59亿元（+71.43%）。
    新国标替代老国标需求旺盛，国内市场引领公司收入增长
    1）新国标替代老国标需求旺盛，国内市场引领公司收入增长。2025年上半年，公司境外产品销售收入1.11亿元，同比增长2.38%，境内产品销售收入1.89亿元，同比增长28.66%，2025年上半年收入增长主要来自于国内市场，在新国标产品逐步替代老国标产品的背景下，公司ARA和藻油DHA等核心产品的市场需求提升，带动核心客户销量增长。
    2）25Q2收入增速环比有所放缓。25Q2公司收入同比+4.84%，环比一季度有所放缓（25Q1收入同比+33.28%）。
    2025H1公司利润增速高于收入增速，主要得益于产品结构优化及毛利率提升
    1）2025H1公司毛利率为49.68%，同比+7.59pct，25Q2毛利率为50.63%，同比+7.24pct，毛利率提升主要由于：a）上半年市场需求旺盛，产能利用率提升，规模效应摊薄了单位成本；b）发酵技术优化，生物量、得率等技术指标提升，降低了生产成本；c）公司内部实施的精细化管理和降本增效项目取得了成效。
    2）2025H1公司归母净利率为35.19%，同比+9.17pct，25Q2归母净利率为41.76%，同比+11.46pct，主要得益于毛利率提升，以及上半年汇率波动、大客户回款等因素，对公司利润增长作出了积极贡献。
    3）2025H1，公司销售费用同比-24.32%，主要由于广告推广和业务开发费用减少；管理费用同比+21.84%，主要由于支付并购重组中介机构费用；财务费用减少主要由于汇率波动造成汇兑收益增加。
    国内外双重机遇下，ARA&DHA基石产品需求有望增长
    1）奶粉新国标落地，ARA&DHA需求高。奶粉新国标，已于2023年2月22日正式实施，对于ARA&DHA的添加要求提高，需求有望稳步增长。
    2）帝斯曼主要专利到期，ARA海外增长空间大。2023年6月，帝斯曼全球ARA主要专利到期，未来公司海外ARA市占率有望进一步提升。
    3）以DHA为核心的Omega-3市场加速兴起，带动藻油DHA需求增加。以DHA为核心的Omega-3正从单纯的膳食补充剂向功能性食品、特医食品、临床营养等领域渗透，在孕妇营养、学生健康、运动营养、职场抗压、老年慢病管理等细分场景都展现出强劲需求。
    投资建议与盈利预测
    我们预计2025、2026、2027年公司归母净利分别为1.75、2.12、2.51亿元，同比增长41.06%、21.05%、18.57%，对应8月22日PE分别为27、22、19倍（市值47亿元），维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险、市场竞争加剧风险、政策调整风险。

2025年半年报点评：盈利阶段性承压，坚定BC产品领先布局

隆基绿能(601012)
    事件：2025年8月22日，公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营业收入328.13亿元，同比-14.83%；实现归母净亏损25.69亿元，较上年同期减亏；实现扣非净亏损33.04亿元，较上年同期减亏。2025H1公司拟计提减值准备11.67亿元，包括存货跌价准备7.61亿元、固定资产减值准备3.32亿元、在建工程减值准备0.49亿元、合同资产减值准备0.25亿元。2025Q2公司实现营业收入191.61亿元，同比-8.12%，环比+40.35%；实现归母净亏损11.33亿元，亏损环比收窄；实现扣非净亏损13.21亿元，亏损环比收窄。
    盈利阶段性承压。2025H1，公司实现硅片出货量52.08GW（对外销售24.72GW），电池组件出货量41.85GW（其中组件出货量39.57GW），但受光伏行业主要产品市场销售价格跌破行业成本线的竞争环境影响，导致经营亏损、增量不增收；2025H1公司实现同比减亏，主要受益于运营提效促进销售费用、管理费用大幅下降，以及资产减值损失的大幅减少。
    坚定BC产品领先布局。2025H1，公司高价值HPBC2.0先进产能稳步爬坡，量产组件转换效率高达24.8%，产品签单量快速增长，2025H1出货约4GW，畅销至中国、欧洲、亚太、拉美、中东非等70多个国家或地区。公司持续推进BC产品效率提升，2025H1，公司BC电池研发效率达到27.81%，BC组件研发效率突破26%，再度刷新全球晶硅电池和组件效率纪录。基于BC产品技术的先进性，公司形成了差异化竞争优势，BC渗透率加速提升，引领行业高价值市场布局。公司持续扩张先进产能，通过技术升级，公司预计2025年末HPBC2.0电池高效产能占比将超过60%，有望率先完成产品结构升级。
    持续完善全球化布局。2025H1，公司在国内市场紧抓政策窗口期抢装机遇，国内组件销量实现同比超70%强劲增长；海外聚焦高价值客户和细分市场，欧洲市场地位不断稳固，在西班牙、澳大利亚、罗马尼亚等高价值细分市场取得突破性增长，并荣获澳大利亚SolarQuotes半年度评级光伏组件品牌TOP1。硅片业务方面，公司高品质泰睿硅片快速实现全面推广，截至25年6月末，外销N型硅片泰睿渗透率达90%；此外，海外硅片客户拓展卓有成效，上半年硅片海外销量同比大幅增长70%以上。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为726.51、847.61、945.89亿元，归母净利润分别为-32.39、29.89、50.80亿元，以8月22日收盘价为基准，对应2026-2027年PE为42X、25X，公司坚持BC技术领先布局，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧、国际贸易风险等。

2025年半年报点评：税金及附加拖累季度业绩，矿山项目有序推进

盛达资源(000603)
    事件：公司2025年上半年营业收入9.06亿元，同比+6.34%，归母净利润0.7亿元，同比-15.03%，扣非归母净利润0.74亿元，同比-4.75%。公司2025Q2单季度归营业收入5.54亿元，同比-5.99%，环比+57.01%；归母净利润0.62亿元，同比-32.28%，环比+646.15%；扣非归母净利润0.67亿元，同比-20.82%，环比+878.32%。
    技改完成贵金属产量修复，量价齐升带动营收同比增长：2025年上半年，银、铅、锌现货市场均价同比分别+17.98%、-0.39%、-10.11%，公司矿产银金属产量同比增加13.06%，铅金属产量同比减少1.08%，锌金属产量同比增加4.63%。带动公司铅精粉（含银）、锌精粉（含银）、银锭营业收入同比分别+47.03%、+28.23%、+70.48%，黄金收入921万元（去年同期受技改影响没有产出）。
    税金及附加同比大幅增长，拖累公司业绩：报告期公司矿业子公司权益金及其他各项税费的缴纳较上年同期有较大幅度的增加，公司二季度税金及附加6940万元，同比去年同期增加3846万元，对业绩形成较大拖累。
    矿山项目有序推进，贵金属增量明确：银都矿业有序推进外围拜仁达坝银多金属矿普查探矿权整合工作，有望于下半年取得新采矿许可证。金山矿业完成增储，累计查明矿石资源量增加182.09万吨，银金属量增加608.67吨，伴生金金属量增加5,046.19千克。鸿林矿业证载生产规模39.60万吨/年，目前矿山建设已基本完成，并进行了选矿厂联动试车，预计尽快完成安全生产许可证的办理；我们预计投产后首年产金500kg，满产后有望产金1-1.5吨/年。东晟矿业为银都矿业的资源补充，证载生产规模25万吨/年，正在进行矿山建设，测算满产后产银63吨/年。储备矿山德运矿业证载生产规模为90万吨/年，正在进一步开展探矿和相关手续办理工作。
    投资建议：公司是国内白银龙头企业，并购菜园子铜金矿向黄金行业进一步延伸。伴随金山矿业技改完成以及菜园子铜金矿、东晟相继投产，公司贵金属产量增长明确。公司向黄金领域延伸增强贵金属属性亦将有助于估值抬升，公司有望迎来业绩估值双提升。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润5.46/9.17/10.25亿元，对应EPS为0.79/1.22/1.36（考虑增发对EPS的摊薄影响），对应PE各为21/14/12x，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）美联储降息不及预期的风险；2）公司白银、黄金产量不及预期的风险；3）贵金属价格大幅下跌的风险；4）全球地缘冲突回落导致的利空金价的风险。

2025年中报业绩点评：主业短期仍有压力，积极布局新渠道与新品类

洽洽食品(002557)
    核心观点
    事件：公司发布公告，25H1实现营收27.5亿元，同比-5.0%；归母净利润0.9亿元，同比-73.7%，位于预告中枢；扣非归母净利润0.4亿元，同比-84.8%。其中25Q2营收11.8亿元，同比+9.7%；归母净利润0.1亿元，同比-88.2%；扣非归母净利润亏损0.1亿元，同比由盈转亏。
    25Q2收入增速环比修复，海外市场与新兴渠道贡献增长。25H1/25Q2公司收入分别同比-5.0%/+9.7%，Q2收入增速在低基数下环比转正。分产品看，25H1葵花子/坚果类/其他产品收入同比-4.4%/-7.0%/-13.8%，公司聚焦重点品类细分产品，打手瓜子、葵珍、茶衣瓜子等部分产品实现增长。分区域看，25H1东方区/南方区/北方区/电商/海外收入同比-24.8%/+2.4%/-19.8%/+24.8%/+13.2%，海外市场稳健发展，收入占比同比提升1.6pcts至10.1%；电商市场亦持续突破。分渠道看，25H1直营渠道收入同比+63.0%，占比同比提升11.8pcts至28.3%，新兴渠道取得较高增长，得益于为应对原有渠道流量下滑，公司加大对量贩零食店、会员店等拓展力度。此外，25H1数字化平台掌控终端网点数量近56万家，同比+51.4%，渠道精耕持续推进。
    25Q2原料成本拖累毛利率，加大费用投入应对外部挑战。25Q2归母净利率1.0%，同比-8.0pcts。具体拆分来看，毛利率为21.4%，同比-3.6pcts，主要系葵花籽和核心坚果原料成本仍处于高位，且公司为应对竞争进行了促销活动。销售费用率为14.1%，同比+4.0pcts；研发费用率2.0%，同比+0.6pcts，主因公司主动调整产品和渠道结构，加大了新品研发和势能渠道的费用投入。
    管理费用率为7.1%，同比-0.5pcts，相对保持稳定。财务费用率为0.1%，同比+2.3pcts，主要受汇兑损益影响。
    积极探索第三曲线和势能渠道，关注原料成本波动情况。短期来看，公司持续深化布局零食量贩、抖音应对渠道变革，叠加中秋旺季来临，25Q3有望贡献收入增长；成本端，Q3坚果成本有望改善，关注新采购季葵花籽的成本变化。长期来看，公司1）积极推新，推出山野系列瓜子、瓜子仁冰淇淋、鲜切薯条、全坚果系列、魔芋千层肚等新品，有望拓展SKU补充传统品类增长动能，且借助景气新品类打开第三曲线；2）发展海外，进驻加拿大、日本、东南亚主流渠道，有望提升海外渗透率和铺市率，远期成长空间充足。
    投资建议：预计2025~2027年收入分别同比+2%/7%/6%，归母净利润分别同比-34%/+37%/+23%，PE分别为21/15/13X。考虑公司调整有望带来经营边际改善叠加旺季催化，维持“推荐”评级。
    风险提示：新品动销不及预期的风险，渠道拓展不及预期的风险，原材料成本持续高企的风险，食品安全的风险。