首次覆盖:银行、车企业务突破，“双能力中心、数字化基座”构建核心竞争力

法本信息(300925)
    本报告导读：
    银行、车企业务突破，机器人与海外实现拓展；构建“双能力中心+数字化基座”体系，全栈大模型深度赋能业务，打造核心竞争力。
    投资要点：
    首次覆盖，给予“优于大市”评级。考虑到创新业务快速进展，我们预测2025-2027年EPS为0.34/0.39/0.47元。基于谨慎性考虑，参考可比公司估值，目标价34.29元，首次覆盖，给予“优于大市”评级公司是一家专业信息技术外包商，业绩保持稳健。①公司成立于2006年，业务包括数字化创新技术服务和数字化通用技术服务两大板块，致力为客户提供先进的数字化平台、技术和解决方案，以技术创新为依托，信息技术专业人才为载体，助力金融、互联网、软件、通信、智能制造和公共服务等行业客户的产品与技术创新和业务变革。②2024年营收43.21亿元，同比+11.22%；归母净利润1.31亿元，同比+15.90%；扣非净利润1.22亿元，同比+37.69%。
    银行、车企业务突破，机器人与海外实现拓展。①数字化通用技术服务，公司助力金融、互联网等行业明确人员需求。②数字化创新技术服务，1）银行类，2024年国有大行及全国性股份制银行客户收入占比达45%；同时完成腰部客户全覆盖。2）车企数字化，公司已与上汽、吉利、长城等超过70家车企及Tier1达成了合作关系同时完成了TMMI5、CMMI5、ASPICE L2等软件开发测试相关的认证。③除此之外，公司在机器人行业已为部分客户提供系统运维支持等基础性服务支持，形成对客户生产调试、售后响应等场景流程理解与数据沉淀。在海外市场拓展上，2024年多维突破。
    构建“双能力中心+数字化基座”体系，全栈大模型深度赋能业务。①公司以研发及产品解决方案中心为核心，推动技术成果商业化，打造“一云两厂三平台”为核心数字化基座，即统一容器云平台+在线算法工厂&低代码软件工厂+微服务治理平台&智能大数据平台&DevOps平台。②公司近两年聚焦垂直大模型技术突破，联合哈工大成立实验室，并与DeepSeek、华为、智谱等头部厂商建立生态联盟，形成“基础大模型→垂直大模型→Agent应用”全链路能力。
    风险提示：行业竞争加剧；下游需求不及预期；鸿蒙业务进展缓慢

2025年半年报点评：TIDES业务高速增长，2025年二季度增长提速

药明康德(603259)
    核心观点
    2025年二季度增长提速。2025上半年公司实现营业收入207.99亿元（+20.6%，持续经营业务收入+24.2%）；归母净利润85.61亿元（+101.9%），扣非净利润55.82亿元（+26.5%），非经常性损益主要来源于出售联营企业WuXi XDC Cayman Inc.部分股票的收益；经调整Non-IFRS归母净利润63.1亿元（+44.4%）。其中，单二季度收入111.45亿元（+20.37%）、经调整Non-IFRS归母净利润36.4亿元（+47.9%），增长提速。
    订单增长强劲，公司主动上调全年业绩指引。持续经营业务在手订单稳步攀升，截至2025年第二季度已达566.9亿元（+37.2%）。基于稳健的业务模式及高效的管理执行力，公司上调全年收入指引至425-435亿元（原值415-430亿元）。
    化学业务：小分子CRDMO高效转化，TIDES业务贡献突出。Chemistry业务2025上半年收入163.0亿元（+33.5%），经调整non-IFRS毛利率持续提升至49.0%（+5.2pts）。其中，小分子工艺研发和生产（D&M）业务管线高效转化，2025年上半年实现收入86.8亿元（+17.5%）；TIDES业务保持高速增长，受益于新增产能爬坡，2025年上半年收入激增至50.3亿元（+141.6%），公司预计2025年底多肽固相合成反应釜总体积将增至超100KL。
    测试及生物学业务：基本保持稳健。Testing业务2025年上半年收入26.9亿元（-1.2%），其中，实验室分析与测试业务收入18.9亿元（+0.4%），CRO&SMO业务收入8.0亿元（-4.7%）；Biology业务2025年上半年收入12.5亿元（+7.1%），生物学平台持续为CRDMO模式高效引流，体内、体外业务相协同，新分子类型引领增长。
    全球化客户结构深化，美国市场增速持续领先。美国仍为公司最大收入来源，2025上半年收入达140.3亿元（+38.4%），收入贡献占比69%；欧洲、中国收入贡献分别为11%、15%。公司加速推进全球布局和产能建设，美国米德尔顿基地计划于2026年末投入运营，新加坡研发及生产基地一期计划于2027年投入运营。
    风险提示：地缘政治风险；景气度下行风险；行业竞争加剧风险。
    投资建议：TIDES业务高速增长，2025年二季度增长提速，维持“优于大市”评级。公司凭借CRDMO一体化优势，TIDES业务进入高速增长期，驱动业绩超预期。维持2025/2026/2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润111.62/127.32/145.06亿元，同比增速
    18.11%/14.07%/13.93%，当前股价对应PE=25.5/22.4/19.6x。

拟定增融资40亿元，主要用于支持门店调改

永辉超市(601933)
    投资要点
    事件：7月30日，公司披露2025年度向特定对象发行A股股票预案，拟向不超过35名特定投资者发行股票，融资39.9亿元。本次发行股票数量不超过增发前公司总股本的30%。
    本次定增40亿元，将主要用于支撑门店升级改造：公司本次定增募集资金总额不超过39.9亿元（含本数），募集资金总额在扣除发行费用后的净额将用于门店升级改造、物流仓储升级改造等项目。公司拟通过门店升级改造项目的建设，进一步对298家门店进行“胖东来模式”调改；通过物流仓储升级改造项目建设，引进自动分拣线、AGV机器人等先进自动化设备，并配置WMS智能仓储管理系统、TMS物流运输管理系统等先进的数字化、智能化物流仓储配送系统。
    定增发行对象、定增股票数量及发行价格：本次发行的发行对象为不超过35名（含35名）符合法律法规规定的特定对象。发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票交易均价的80%。公司或借助本次增发引入更多长期投资者来支持公司长远发展。
    永辉超市近期继续快速推进老门店调改，以及长尾门店关闭：根据永辉超市官网统计数据，截至2025年7月30日，公司已开业门店共计517家，其中调改门店数达146家。这意味着2025年初至7月30日，公司完成115家门店的调改，并关停258家门店（我们认为其中主要为长期亏损的门店）。根据公司定增预案，未来将用增发资金进一步对298家门店进行“胖东来模式”调改。
    盈利预测与投资建议：我们期待公司加速调改和关闭长尾门店之后，中长期业绩逐步实现修复。考虑公司调改和关店进度快于预期，我们对公司财务模型进行调整，将2025-27年归母净利润预期从-8.7/2.4/14.3亿元，调整至-8.7/4.4/10.9亿元，考虑调改店推进和关闭长尾门店之后公司远期业绩有望展现较好弹性，仍维持“增持”评级。
    风险提示：门店调改进程不及预期，关店及调改费用导致亏损，定增审批和进度尚有不确定性等

温度、压力及氧传感器夯实基础，力传感器开辟机器人应用新场景

安培龙(301413)
    投资要点：
    公司专业从事热敏电阻及温度传感器、氧传感器、压力传感器研发、生产和销售。安培龙拥有领先的智能传感器高端研发平台，自主掌握从材料到芯片到传感器全产业链关键核心技术，主要产品包括压力传感器、氧传感器、温度传感器、PTC热敏电阻器、NTC热敏电阻器、力矩传感器等，广泛应用于汽车、机器人、智能家居、光伏、储能、充电桩、物联网、消费类电子、航空航天、工业控制等领域。从产品收入构成来看，热敏电阻及温度传感器和压力传感器是公司的主要收入来源，2024年占比均接近50%。得益于客户拓展顺利带来产品销量提升，公司营收稳步增长、毛利率趋于稳定：2020-2024年公司营收同比增速基本维持在20%左右，2021-2023年公司毛利率基本维持在30%左右。
    家电是公司热敏电阻及温度传感器的优势领域，汽车等新行业拓展可期。①热敏电阻全球市场规模稳定增长，预计到2030年NTC和PTC的市场规模分别达到51亿元和4.77亿美元。NTC市场相对分散且竞争激烈，兴勤电子是全球NTC市场的领导者，市场份额为16%；TE是全球PTC热敏电阻市场的领导者，占有超过30%的市场份额。②温度传感器市场应用相对成熟、下游应用广泛，预计2030年全球市场规模有望达到86.46亿美元，其中家电、消费电子、工业领域市场规模分别为12.99、27.79、45.68亿美元。温度传感器应用较为成熟，国产厂商华工科技、安培龙等的产品核心技术指标已经接近芝浦电子、TDK、兴勤电子等的同类产品。③公司较早介入热敏电阻及温度传感器领域，产品应用场景逐步从家电领域向汽车、光伏、储能、医疗等应用场景拓展，未来发展可期。
    公司多技术路线压力传感器发展迅速，机器人或成为另一重要应用场景。①密封压力传感器是压力传感器的重要类型之一，预计到2032年全球中高压
    密封压力传感器和低压密封压力传感器市场规模分别达到5.89、1.52亿美元。在密封压力传感器领域，领先公司包括Sensata、WIKA、Panasonic、TEConnectivity、Honeywell、Keller、SICK、Emerson、Amphenol、HYDAC、ESSystems和Holykell。②公司目前涉及的压力传感器系列产品包括陶瓷电容式压力传感器、MEMS压力传感器以及玻璃微熔压力传感器三大品类，覆盖低、中及高压全量程，三款产品在汽车领域均有获得定点，部分产品已实现批量交付。③在压力传感器的基础上，公司基于MEMS硅基半导体应变计技术及玻璃微熔工艺进一步开发了力传感器产品，可用于机器人以及汽车等领域。预计随着应用场景产业化加速以及入局者的持续增加，力及力矩传感器有望进入高速成长期，以安培龙为代表的国产供应商或将受益。
    公司氧传感器最初应用于家电领域，但也顺利向汽车、医疗等行业拓展。①氧传感器主要用于汽车发动机以及各类煤燃烧、油燃烧、气燃烧等炉体的气成分控制，预计到2032年全球氧传感器市场规模将达到74.17亿美元。氧传感器市场的主要参与者是DENSO、Niterra、Bosch、Drager和WalkerProducts等，且全球前五大氧气传感器制造商占据了近70%的份额。②公司氧传感器产品最初应用于家电领域，目前已在汽车等应用场景取得显著成果，2024年公司成为国内首家获得汽车前装市场氧传感器项目定点的传感器公司。
    盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为11.70、14.40、17.60亿元，增速分别为24.5%、23.1%、22.2%；净利润分别为1.12、1.43、1.80亿元，增速分别为36.1%、27.0%、26.1%，对应EPS分别为1.14、1.45、1.83元，以7月29日收盘价86.57元计算，对应PE分别为75.7X、59.6X、47.3X。基于1）公司自主掌握从材料到芯片到传感器全产业链关键核心技术，传感器产品丰富、型号多样；2）压力传感器及氧传感器主要市场份额仍被进口品牌占据，贸易摩擦加剧态势下传感器产品的国产化进程有望加速；3）人形机器人是当前重要的产业发展方向，公司在力传感器以及力矩传感器的开发方面进展迅速，有望成为人形机器人重要部件的关键供应商。综上，我们看好公司未来的发展，但考虑到公司上市时间较短存在一定的估值溢价并且力传感器在人形机器人实现批量化应用仍需较长时间，因此对公司首次覆盖给予“增持-A”评级。
    风险提示：产品研发失败以及技术升级迭代风险、主要产品销售单价下降的风险、外销收入受国际贸易摩擦冲击的风险、力传感器客户拓展及产业化应用不及预期的风险、海外生产基地建设进度不及预期的风险、解禁及减持相关风险。

公司信息更新报告：高基数下较快增长，新品表现强劲

东鹏饮料(605499)
    2025H1维持较快增长
    公司2025H1收入107.4亿元，同比增36.4%，扣非前后归母净利润23.7、22.7亿元，同比增37.2%、33.0%。2025Q2单季收入58.9亿元，同比增34.1%，扣非前后归母净利润13.95、13.12亿元，同比增30.8%、21.2%。公司拟派发2025H1半年度红利2.5元/股。我们维持2025-2027年归母净利润预测至42.28/52.14/57.45亿元，对应2025-2027年EPS8.13/10.03/11.05元，当前股价对应2025-2027年35.3/28.6/26.0倍PE，电解质水势头依然较好，维持“增持”评级。
    东鹏饮料维持较快增长，补水啦延续高增长
    2025H1公司东鹏能量饮料营收同比+22.0%，高基数下东鹏保持较快增长；补水啦同比增213.7%，增长势头依然强劲，主因网点覆盖率快速提升、产品势能攀升，新增380、900ml产品覆盖多场景；其他饮料产品同比增65.2%，果之茶等新品表现较好。2025Q2公司东鹏能量饮料营收同比增18.8%，补水啦营收同比增190.0%，2025Q2势头依然强劲。分区域看，广东、华东、华中、广西、西南、华北等市场营收同比分别增19.4%、34.0%、29.3%、31.2%、24.5%、74.1%，广东、广西等市场在补水啦、单点卖力提升带动下增速依然保持较快增长。
    盈利能力高基数下略有波动
    2025Q2销售净利率高基数下同比-0.6pct至23.7%。其中毛利率同比-0.35pct，预计补水啦高速增长下产品结构影响，预计白糖等原料价格下降对毛利率有正贡献。公司销售、管理、研发、财务费用率同比+0.49、+0.29、-0.15、+0.57pct，整体费用上稳中有升，预计主因冰柜投入大幅增加和季度间波动影响所致，2025H1整体费用率水平基本保持相对平稳。
    新品开发模式日趋成熟
    分产品看，老品维持15%-20%左右增长，次新品补水啦增长势头依然强劲，新品果汁茶等表现较好；公司渠道优势突出，精准数字化营销赋能新品，新品开发模式更加成熟，产品矩阵日趋完善，公司仍有望保持稳定较快增长。
    风险提示：竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险、食品安全风险。

AI浪潮下，PCB&覆铜板业务有望持续增长

生益科技(600183)
    投资要点
    覆铜板营收增加&子公司生益电子业绩大幅增长，共促公司业绩提升。根据公司2025年半年度业绩预增公告，2025H1，预计公司实现归母利润14.00亿元-14.50亿元，较去年同期将增长4.68亿元-5.18亿元，同比增长50%-56%；实现扣除非经常性损益净利润13.50亿元-14.00亿元，较去年同期将增长4.41亿元-4.91亿元，同比增长49%-54%；2025Q2，预计公司实现归母利润8.36亿元-8.86亿元，环比增长48.38%-57.25%，同比增长54.77%-64.02%；实现扣除非经常性损益净利润7.90亿元到8.40亿元，环比增长41.26%%-50.20%，同比增长51.26%-60.83%；2025H1，公司覆铜板销量同比上升，覆铜板产品营业收入增加，同时持续优化产品结构提升毛利率，推动盈利水平提升。下属子公司生益电子紧抓行业发展机遇，持续优化产品结构、稳步推进产能布局调整，着力提升高附加值产品占比，进一步巩固了在中高端市场的竞争优势，实现营业收入及净利润较上年同期大幅增长。
    覆铜板为PCB重要组成，公司已有GPU/AI相关产品批量供应。印刷电路板主要由覆铜箔层压板（CCL）、半固化片（PP）、铜箔（CopperFoil）、阻焊层（SolderMask）组成。覆铜板（CCL）全称为覆铜箔层压板，是将增强材料浸以树脂胶液，一面或两面覆以铜箔，经热压而成的一种板状材料，是制作印制电路板的核心材料。覆铜板担负着印制电路板导电、绝缘、支撑三大功能，对电路中信号的传输速度、能量损失和特性阻抗等有很大的影响。覆铜板下游应用领域众多且性能需求各有差异，AI大算力的相关产品对信号传输速率和带宽都提出了新的要求，对承载信号通道的覆铜板材料也提出了更低损耗的要求，AI服务器相关硬件设备升级迭代非常快，产品形态也同以往有线产品有较大差异，配合客户提出的新架构和新的材料需求。受益于人工智能、数据中心、高性能计算等技术的驱动，服务器市场的强劲需求将带动高多层板、高阶HDI等高端PCB产品市场的增长。根据Prismark数据，2024年全球服务器/数据存储领域PCB市场规模为109.16亿美元，同比增长33.1%，远超PCB其他应用领域增速；预计2029年全球服务器/数据存储领域PCB市场规模将达到189.21亿美元，2024年-2029年将以11.6%的复合增长领跑PCB其他应用领域。在公司强大的管理体系，技术平台上，一直快速给予解决方案，同客户一起攻关，在新品验证上给予及时交付，可以很好的响应客户的要求。公司正积极同国内外各大终端就GPU和AI展开相关项目开发合作，并已有产品在批量供应，公司将持续为终端和PCB客户提供更具有性能挑战的材料。根据Prismark数据对于全球刚性覆铜板的统计和排名，从2013年至2023年，生益科技刚性覆铜板销售总额已跃升全球第二，2023年全球市场占有率达到14%。
    深耕汽车领域二十余年，产品全系列/全方位覆盖。随着汽车电动化和智能化水平的不断提高，车用PCB价值量快速增长。传统燃油汽车PCB使用量是0.6-1平方米/车，高端车型用量是2-3平方米/车，而新能源汽车则达到5-8平方米/车，根据佐思汽研数据，特斯拉Model3的PCB总价值量在3,000-4,000元之间，约为普通燃油车的5-6倍。根据Prismark数据，2024年全球车用PCB市场规模为91.95亿美元，同比增长0.5%；到2029年，全球车用PCB市场规模将增长到112.05亿美元，2024年-2029年将保持4.0%的复合增长。公司在汽车领域深耕二十余年，无论是日韩系、欧美系，还是国内新势力造车，均有明确的市场布局和稳定增长的市场拓展。随着新能源汽车的发展，持续开发对应产品并获得新的市场增长和批量应用。在汽车领域公司是全系列、全方位的覆盖，供应的产品包括高速材料、毫米波材料、HDI、高TgFR-4、高导热、高CTI，挠性材料、金属基等材料等，汽车类相关的产品销售量占比约25%。
    投资建议：我们预测公司2025年至2027年营业收入分别为255.10/307.47/354.39亿元，增速分别为25.1%/20.5%/15.3%；归母净利润分别为28.32/36.97/45.03亿元，增速分别62.9%/30.5%/21.8%；对应PE分别35.5/27.2/22.3倍。考虑到公司自主研发的多个种类的产品取得先进终端客户的认证，产品全系列布局，覆盖常规、中高TG、无卤、高导热、汽车、高频高速、封装等，有望持续受益AI发展，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：全球宏观经济波动加大及行业去库存水平不达预期的风险；行业变化较快及市场竞争加剧的风险；新产品、新技术的开发进展不及预期；新建生产基地投产进度不及预期。

大秦铁路，25Q1点评，迎峰度夏，煤价反弹带来运输量回升

大秦铁路(601006)
    事件
    近期，大秦铁路披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入746.27亿，同比减-7.89%；归母净利90.39亿，同比减-24.23%；扣非归母净利90.36亿，同比减-24.44%；基本每股收益0.51元，加权ROE为6.1%，经营活动产生的现金流量净额为93.17亿元。
    分红政策，公司24年拟派发现金股息约51.8亿人民币，全年分红2次，约占当年度净利比例的57.3%；每股分红2次累计0.269元（含税）;若以年报披露日A股收盘价计算，2次分红累计股息率约为4.2%。
    2025年Q1业绩，营收178.01亿，同比减-2.56%，扣非归母净利润增25.63亿，同比减-15.76%。
    点评
    公司是以货物运输为主的综合性铁路运输企业。24年货运营收534亿，营收贡献占比为71.6%；另有客运营收占比13.4%；公司全年货物发送量7.1亿吨，占全国铁路货运总发送量51.7亿吨的13.7%。其中煤炭为5.9亿吨，占全国铁路煤炭发送量的20.9%；故，煤炭市场供需状况与公司业务经营相关度较高。
    24年公司完成货物发送量，同比下降-2.7%；其中，核心经营资产大秦线完成货运量，同比下降-7.1%，此举对年度业绩造成影响。煤炭发送量下降的主要原因：一是上游货源受限，二是进口煤炭冲击，三是国内能源结构变化。公司为长远布局，已先后参股朔黄公司和浩吉铁路。
    投资评级
    近几年因煤炭需求的周期性波动，导致铁路运输需求不可避免的跟随波动。例如今年7月底的迎峰度夏，公司日均运煤超100万吨。故，我们对未来运输需求的波动性，持谨慎态度，维持公司“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；对主要客户依赖的风险；业务经营风险；

北交所信息更新：与阿里云正式签署框架合作协议共建算力生态，2025H1归母净利润同比+20%

并行科技(839493)
    2025H1实现营收4.58亿元（+69.27%），归母净利润507.86万元（+20.05%）
    并行科技2025H1实现营收4.58亿元，同比+69.27%；归母净利润507.86万元，同比+20.05%。2025H1公司主营业务方向稳定，算力服务业务快速稳定发展，实现收入44,172.16万元，同比增长70.51%，其中智算云业务增长较快。我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为25/54/92百万元，对应EPS分别为0.42/0.90/1.54元/股，当前股价对应PS分别为10.3/7.5/4.9倍，维持“增持”评级。
    与阿里云签署框架合作协议，全面接入智谱GLM-Z1系列推理模型
    2025年5月27日，并行科技与阿里云在北京正式签署框架合作协议，双方将围绕国产算力中心共建、公共云算力生态打造、大模型行业应用落地三大方向展开深度合作，联合推动国产化算力基础设施创新与人工智能技术在科研、教育及产业场景的规模化落地，共同探索算力普惠与AI协同的新生态。2025年4月，智谱官宣开源32B/9B系列GLM模型，涵盖基座、推理、沉思模型，均遵循MIT许可协议。相对于基础模型，GLM-Z1系列推理模型具备更为强大的数理推理能力、指令遵循能力和综合工具调用能力。并行科技MaaS平台全面接入智谱GLM-Z1系列推理模型，为客户提供更高效、更智能、更低成本的智能解决方案。
    全国一体化算力网建设战略，“并行算网"助力“东数西算"战略落地
    2025年6月26日，“并行算网"举行算力生态升级揭牌仪式。本次揭牌仪式标志着多方携手合作的战略新起点，通过构建“政企研用”四位一体的创新体系，打造“建用并重”的算力产业生态，实现数据、算力、资源与能源的高效协同，让每度绿电进发数字动能，共同助力“东数西算"战略落地。随着国家“东数西算”工程启动，我国算力地图正式开始形成八大枢纽、十大算力中心集群，助力我国全面推进算力基础设施化。根据《2025年中国人工智能计算力发展评估报告》，2023年-2028年中国智能算力规模和通用算力规模的五年年复合增长率预计分别达46.2%和18.8%。2024年中国智算服务市场整体规模达到50亿美元，预计2025年将增至79.5亿美元，2023年-2028年五年年复合增长率达57.3%。
    风险提示：原材料价格上涨风险、汇率波动风险、产品和技术更新及替代风险

25Q2业绩同环比持续增长，阿洛酮糖准入落地

百龙创园(605016)
    主要观点：
    事件描述
    2025年7月14日，公司发布2025年半年度业绩快报。公司2025年上半年实现营收6.50亿元，同比+22.29%；实现归母净利润1.71亿元，同比+42.68%；实现扣非归母净利润1.68亿元，同比+50.78%。其中，2025年第二季度公司实现营收3.36亿元，同比+20.49%/环比+7.40%；实现归母净利润8917万元，同比+35.07%/环比+9.52%；实现扣非归母净利润8585万元，同比+42.93%/环比+4.71%。
    2025年第一季度公司实现营收3.13亿元，同比+24.27%/环比-5.42%；实现归母净利润8,142万元，同比+52.06%/环比+29.22%；实现扣非归母净利润8,199万元，同比+59.98%/环比+40.32%。
    产能扩张驱动业绩高增，甜味剂业务翻倍增长。
    项目投产释放规模效应，工艺改良压缩成本优化产品结构，共同助力业绩增长。24年5月“年产30,000吨可溶性膳食纤维项目”和“年产15,000吨结晶糖项目”正式投产，顺利放量持续助力销售收入增长。2025年一季度，公司三大核心产品线同步发力，益生元系列、膳食纤维系列和健康甜味剂系列产品分别实现营收0.86亿元、1.70亿元、0.50亿元，分别同比+17.26%、+25.40%、+105.31%。新投产的结晶糖项目通过工艺改良显著降低阿洛酮糖生产成本，提升高毛利产品占比，优化产品结构。2025年一季度公司毛利率达39.74%，同比+5.99%。伴随境内外市场需求扩张，成本优势与产品创新共同驱动盈利弹性，为全年增长奠定基础。
    国内阿洛酮糖市场正式开放，提前布局抢占增量先机。
    国内阿洛酮糖政策落地，百龙创园凭借技术、成本与产能优势抢占新市场。2025年7月2日，国家卫健委正式批准D-阿洛酮糖作为新食品原料，标志着我国功能性甜味剂领域与国际标准接轨。阿洛酮糖因口感接近蔗糖、热量低、具备抗氧化与神经保护功能，且能参与食品美拉德反应，成为替代人工甜味剂的理想选择。政策同步叠加《健康中国行动》对功能性代糖的专项补贴（2025年超5亿元），推动下游食品饮料企业加速创新。百龙创园自2014年布局阿洛酮糖研发，拥有14项核心专利（含6项国际专利），当前国内产能达1.5万吨，技术壁垒与规模化生产优势显著。随着国内需求释放，公司有望通过成本控制与工艺领先性快速覆盖增量市场。
    泰国基地奠基降本增效，全球化供应链韧性提升。
    泰国工厂优化成本结构，强化欧美及东南亚市场竞争力。2025年7月6日，百龙创园泰国巴真武里府生产基地正式奠基，规划年产1.2万吨晶体阿洛酮糖、7000吨液体阿洛酮糖及2万吨抗性糊精等产品。该基地依托泰国原料价格较国内低15-30%的优势，显著降低综合生产成本。同时，泰国工厂可规避中美贸易摩擦关税风险，缩短欧美及东南亚市场的供应链距离，提升交付稳定性。项目投产后，公司将形成“山东+泰国”双产能枢纽，通过成本优化与区域化供应网络，进一步巩固在全球健康食品原料市场的份额。
    投资建议
    我们预计2025-2027年归母净利润分别为3.38、4.12、5.37亿元，当前股价对应PE分别为26、21、16倍。维持“增持”评级。
    风险提示
    （1）原材料成本上涨；
    （2）市场竞争加剧；
    （3）结构升级不及预期；

上半年收入同比增长36%，补水啦成为第二曲线，增长强劲

东鹏饮料(605499)
    核心观点
    公司2025年上半年收入同比增长36%。东鹏饮料发布2025年半年报，2025H1实现收入107.4亿元，同比增长36.4%，归母净利润23.7亿元，同比增长37.2%。2025Q2营收58.89亿元，同比+34.10%；归母净利润13.95亿元，同比+30.75%，扣非归母净利润13.12亿元，同比+21.17%。2025Q2公司合同负债36.67亿元，同比增加12亿元，还原回合同负债后，2025Q2东鹏收入+35%。整体符合业绩预告中枢。此外，公司拟每10股派发现金红利25元（含税），分红率为55%。
    特饮仍维持22%增长，补水啦延续高增。分品类看，2025H1特饮/电解质水/其他饮料收入分别为83.61/14.93/8.77亿元，同比增长22.0%/213.6%/65.2%，其中，补水啦通过延展口味、提高铺市率维持高速增长；其他饮料中大包装含糖茶反馈较好，咖啡亦有不错表现。分地区看，2025H1广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上/重客及其他收入分别为25.46/15.36/13.77/7.40/12.82/17.08/2.90/12.53亿元，同比增长20.4%/32.6%/28.8%/31.6%/39.1%/73.0%/53.8%/3.8%。其中成熟市场广东广西依然维持双位数增长，发展中和潜力市场则各有亮点。
    费投增加及新品放量影响，Q2业绩略慢于收入，但全年盈利提升抓手充分。2025Q2公司毛利率/净利率分别为45.7%/23.7%，同比-0.3/-0.6pcts，主要系新品爬坡放量阶段，叠加旺季前加大费投。2025Q2公司销售/管理/财务费用率分别为14.82%/2.35%/-0.78%，同比+0.50/+0.29/+0.57pcts，期内公司加大人员扩编（25H1职工薪酬+26.06%）、冰柜投入（25H1渠道推广费+61.20%）以及广告宣传费用投放，此外，其他收益、投资收益及公允价值变动损益占收入比重提升1.6pcts至2.1%，主要系24Q2基数较低且政府补助增加。全年维度看，考虑到成本红利延续，大单品规模效应持续释放，预计全年盈利提升仍可期待。
    投资建议：2025H1公司收入延续高增，同时加大费投蓄力，考虑公司后续规模效益仍有望持续释放，我们略上修未来3年盈利预测。我们预计2025-2027年公司实现营业总收入212.2/263.8/314.1亿元（前预测值为205.2/253.4/300.8亿元），同比增长34.0%/24.3%/19.1%；2025-2027年公司实现归母净利润46.5/60.1/74.1亿元（前预测值为45.3/59.5/74.0亿元），同比增长39.8%/29.3%/23.2%；预计2025-2027年实现EPS8.94/11.56/14.25元；当前股价对应PE为32/25/20倍。公司是食品饮料稀缺的景气增长标的，扩品类全国化仍在推进，按相对估值给予2026年29-30xPE，我们上调公司合理估值区间至335-347元，维持“优于大市”评级。
    风险提示：原辅材料价格波动风险，新品推广不及预期，行业竞争加剧。

矿选冶项目优化成果显现，公司业绩进入新扩张周期

西部矿业(601168)
    事件：公司发布2025年半年度报告。公司报告期内实现营业收入316.19亿元，同比增长26.59%；实现归母净利润18.69亿元，同比增长15.35%；基本每股收益+15%至0.78元。其中，公司Q2营收及归母净利润分别为150.78亿元（同比+7.67%）及10.62亿元（同比+20.13%）。公司矿山产能稳定增长，冶炼系统全面优化，提质增效重回报行动有效执行，矿产品及冶炼产品产量均不断增长，推动公司业绩稳定扩张。
    提质增效成果显现，矿产品产量有效提升。报告期内，公司主要矿产品产量均实现不同程度增长，推动公司业绩稳定提升。25H1，公司生产矿产铜9.18万吨（同比+7.65%），矿产锌6.29万吨（同比+18.61%），矿产铅3.51万吨（同比+24.63%），矿产钼2525吨（同比+31.10%），铁精粉71.9万吨（同比+11.93%），精矿含金134千克（同比+32.67%）。矿产品产量的提升主要源于各品种选矿回收率的持续优化。其中，玉龙铜矿一车间铜、钼回收率分别提升4.08、5.36个百分点，二车间铜、钼回收率提升3.9、15.99个百分点；获各琦铜矿铜、铅、锌回收率分别提升0.08、2.98、1.94个百分点；锡铁山铅锌矿金回收率提升2.64个百分点；呷村银多金属矿一选厂铜铅锌综合回收率提升1.79个百分点；瑞伦铜镍矿镍回收率提升0.25个百分点。铜板块为公司核心业务（24年营收占比76%，毛利占比67%），25H1矿产铜的量价齐升（量+8%，价+11%），为公司业绩增长做出主要贡献。其中，西藏玉龙铜矿（权益比例58%）矿产铜产量83414吨（铜产量占比91%），内蒙古获各琦铜矿（权益比例100%）矿产铜产量6895吨（铜产量占比8%）。从子公司观察，玉龙铜业25H1实现营收63.65亿元（同比+26%），实现净利润34.91亿元（同比+37%）；同期西部铜业实现营收7.5亿元（同比+62%），实现净利润2.4亿元（同比+37%）。以58%持股比例计算，玉龙铜业贡献归母净利润20.25亿元，为公司重要盈利来源。从远期产出观察，玉龙铜矿三期工程项目已于6月23日收到核准批复，建成后玉龙铜矿铜金属年产能将达18-20万吨，公司合计铜产能将达23万吨左右，较当前产能增长约20%。铁矿方面，双利矿业改扩建工程预计年底投产，它温查汉探转采手续正在办理中，以及双利二号、鑫源、肃北博伦选厂升级改造项目均在建设中。铅锌矿方面，公司已取得四川白玉县有热铅锌矿采矿许可证，该矿证载规模60万吨/年。公司多金属产量均有良好增长预期，公司成长弹性或不断优化。
    多金属选矿技改完成，冶炼端生产效率明显优化。从产量观察，受益于24年各冶炼单位多金属选矿技改项目的升级，公司冶炼端产量亦明显提升。25H1公司生产冶炼铜18.22万吨（同比+49.94%），冶炼锌7.1万吨（同比+17.07%），冶炼铅8.58万吨（去年2-9月因技改项目暂停生产），以及金锭2.2吨、银锭121吨和高纯氢氧化镁6.24万吨。从回收率观察，青海铜业铜冶炼总回收率提升3.3个百分点、电解直收率提升2.09个百分点，西部铜材铜电解直收率提升1.47个百分点，稀贵金属铅综合回收率提升0.57个百分点，冶炼端生产效率明显优化。由于冶炼锌、冶炼铅对应两家冶炼单位均为2024年度第四季度投产，目前仍在产能爬坡中，因此并未完成计划产量（冶炼铅完成69%，冶炼锌完成79%），公司冶炼端实际产量仍有提升空间。
    公司盈利能力维持稳定，研发投入大幅提升。从盈利能力观察，公司销售毛利率由24H1的21.06%降至25H1的19.98%，同期销售净利率由11%降至10.64%，ROE由10.45%升至11.10%，ROA由6.66%升至7.59%，公司利润水平略有下滑，盈利能力整体维持稳定。从成本控制观察，公司三费控制稳定，财务费用优化明显。其中，公司销售费用率为0.06%，较24H1持平；同期管理费用率由1.60%升至1.61%，财务费用率由1.39%大幅下降至0.91%。另一方面，公司大力提升研发投入，25H1研发费用同比+99%至5.93亿元，对应研发费用率由1.19%升至1.87%。报告期内公司开展政府级科研项目15项、公司级重点科研项目10项和一般科研项目35项，努力推动科技成果转化，实现工艺优化、效能提升及降本增效。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为560.3亿元、586.4亿元、609亿元；归母净利润分别为38.4亿元、41.1亿元和45.3亿元；EPS分别为1.61元、1.72元和1.90元，对应PE分别为10.86x、10.14x和9.20x，维持“推荐”评级。
    风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，矿业项目储备量风险，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响出现下滑等。

第二曲线发展迅速，看好平台型成长

东鹏饮料(605499)
    业绩概要：
    公告2025年上半年实现营收107.4亿，同比增36.4%，录得归母净利润23.8亿，同比增37.2%；第二季度实现营收约59亿，同比增34.1%，录得归母净利润约14亿，同比增30.8%。
    中报分红方案：每股派发现金股利2.5元
    点评与建议：
    第二曲线增长迅速，综合饮料企业逐步成型。以品类来看，上半年公司产品矩阵进一步完善，其中，“东鹏”品牌延续强市场号召力，基本盘稳固，能量饮料实现营收83.6亿，同比增22%；电解质饮料“东鹏补水啦”作为第二曲线延续迅猛发展态势，H1电解质饮料实现营收14.9亿，同比增213.7%。对不同渠道和消费场景针对性推出“小补水”系列380ml新品和900ml“补水啦”产品；其他饮料依托公司渠道网络快速铺开市场，实现收入8.8亿，同比增65.2%。
    渠道网络深化全国化布局。目前，公司已构建覆盖全国、深度下沉的立体化渠道网络，拥有3200余家经销商、覆盖超420万家活跃终端网点，累计触达不重复终端消费者超2.5亿。区域看，上半年广东、华东、华中、西南、华北、广西上半年营收分别同比增20.6%、32.6%、29%、39.8%、73%和31.6%（广东以外区域营收合计35.5亿，同比增39%）；此外，线上及重客营收分别同比增53.8%和44%。
    Q2加大冰柜投放促进动销。H1公司毛利率同比上升0.55pct至45.15%，持续受益成本红利，其中Q2毛利率同比下降0.4pct至45.7%，主要由于毛利率较低的电解质饮料占比大幅提升（YOY+7.86pcts），此外折扣比例或略有提升。H1期间费用率同比上升0.72pct至17.78%，主要系Q2加大冰柜投放以促进动销，Q2期间费用率同比上升1.2pcts至16.66%（其中销售费用率同比提升0.49pct、财务费用率同比上升0.57pct、管理费用率同比上升0.29pct，研发费用率同比下降0.15pct）。
    下半年我们预计公司将延续渠道和营销投入的精细化管理，继续受益市场和品类拓展带来的增量；长期来看，东鹏特饮和补水啦双轮驱动效果有望继续加强，叠加其他品类和海外市场拓展，未来增长潜力可期。预计2025-2027年将分别实现净利润44.5亿、56亿和68亿，分别同比增33.8%、25.8%和21.5%，EPS分别为8.56元、10.77元和13.08元，当前股价对应PE分别为34倍、27倍和22倍，我们看好公司平台型企业发展，首次覆盖，予以“买进”的投资建议。
    风险提示：市场推广不及预期，费用增长超预期，现制饮对瓶装饮冲击超预期

并行科技（839493.BJ）—智算云收入高增带动2025H1营收yoy+69%，“并行算网”赋能“东数西算”战略

—智算云收入高增带动2025H1营收yoy+69%，“并行算网”赋能“东数西算”战略》研报附件原文摘录）
并行科技(839493)
    投资要点：
    事件：2025H1实现营收4.58亿元(yoy+69%)，归母净利润508万元(yoy+20%)，扣非归母净利润451万元(yoy+19%)，经营活动产生的现金流量净额3926万元(yoy+323%)。2025Q2实现营收2.59亿元(yoy+86%/qoq+31%)，归母净利润148万元，扣非归母净利润116万元。2025H1公司整体收入和经营性现金流净额实现高增长，毛利总额增加、费用整体增长幅度较小，从而利润实现增加。
    2025H1智算云服务收入同比增长175%，传统超算正加速迈向与AI、大数据紧密融合。
    2025H1公司算力服务、超算云系统集成、超算软件与技术服务、超算会议及其他服务四项业务分别营收44172万元（yoy+71%）、1023万元（yoy+121%）、569万元、3万元，其中算力服务业务中，智算云服务收入26463万元，同比增长175%。2025年上半年公司持续深化与包括多家国家级超算中心在内的各类算力资源提供商以及电信运营商的合作关系，并通过共建集群等方式扩大自有算力资源池，为科研和企业用户提供安全、易用、高性价比的超算云服务，助力我国科研事业发展。在智算云业务方面，公司针对大规模训练场景，提升基础架构设计和实现能力，优化基础支撑库组件，为用户交付高性能和高可靠性的大规模训练算力；针对推理场景，加强容器等云原生基础支撑，以应用运行特征分析等核心技术推动算力选型和优化，灵活满足高并发高性价比推理需求。随着人工智能及大语言模型的高速发展，传统超算正加速迈向与AI、大数据紧密融合。另外，公司亦通过协办全国高性能计算学术年会（HPCChina）并承办全国并行应用挑战赛（PAC）及各类国内超算领域竞赛、培训，进行广泛的用户培育，提升自身行业影响力。
    与阿里云签署框架合作协议，MaaS平台全面接入智谱GLM-Z1系列推理模型加速AI技术普惠化。（1）并行科技与阿里云签署框架合作协议：2025年5月27日，并行科技与阿里云在北京正式签署框架合作协议，双方将围绕国产算力中心共建、公共云算力生态打造、大模型行业应用落地三大方向展开深度合作，联合推动国产化算力基础设施创新与人工智能技术在科研、教育及产业场景的规模化落地，共同探索算力普惠与AI协同的新生态。（2）并行科技MaaS平台全面接入智谱GLM-Z1系列推理模型：2025年4月，智谱官宣开源32B/9B系列GLM模型，涵盖基座、推理、沉思模型，均遵循MIT许可协议。相较于基础模型，GLM-Z1系列推理模型具备更强的数理推理、指令遵循及综合工具调用能力。并行科技MaaS平台已全面接入该系列模型，为客户提供更高效、智能、低成本的解决方案。并行科技与智谱等头部大模型企业深度战略协同，以前沿模型研发能力与高性能计算服务生态为双引擎，持续突破“AI+行业”创新边界。我们认为，双方融合智谱在多模态推理与轻量化部署的技术优势，及并行科技在算力调度与场景化落地的实践经验，有望共同打造多领域标杆解决方案，加速AI技术普惠化，为智能制造、金融科技、智慧城市等领域数字化升级提供核心驱动力。
    2024年中国智能算力规模达725.3EFLOPS（yoy+74.1%），“并行算网”助力“东数西算”战略落地。随着国家“东数西算”工程启动，我国算力地图正式开始形成八大枢纽、十大算力中心集群，助力我国全面推进算力基础设施化，以满足高校、科研机构和企业高速增长的计算需求。根据《2025年中国人工智能计算力发展评估报告》，中国智能算力发展增速高于预期，2024年，中国通用算力规模达71.5EFLOPS（EFLOPS指每秒百亿亿次浮点运算次数），同比增长20.6%；智能算力规模达725.3EFLOPS，同比增长74.1%。2025年，中国通用算力规模预计达85.8EFLOPS，增长20%；智能算力规模将达1037.3EFLOPS，增长43%。2025年6月26日，“并行算网”算力生态升级揭牌仪式在“东数西算”国家战略核心枢纽宁夏中卫市隆重举行。我们认为，本次揭牌标志着多方携手合作的战略新起点，有望通过构建“政企研用”四位一体创新体系，打造“建用并重”的算力产业生态，实现数据、算力、资源与能源的高效协同，助力“东数西算”战略落地。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.24/0.36/0.48亿元，对应EPS分别为0.40/0.61/0.80元/股，对应当前股价PS分别为10.4/8.1/6.6倍。我们看好公司通过不断加强关键核心技术的攻关突破，在未来有望为新兴科技企业、转型传统企业等国家重点发展领域提供更加灵活、定制化的云计算服务，为新兴产业发展和传统产业优化升级赋能，维持“增持”评级。
    风险提示：技术替代风险、人才引进和流失风险、数据泄露的潜在风险。

公司深度报告：芯碁微装：领先的LDI设备公司，受益PCB设备投资扩张与先进封装产业趋势

芯碁微装(688630)
    核心观点：PCB设备受益扩产，半导体设备布局加速，维持“增持”评级因公司一期工厂产能受限，我们下修公司2025年盈利预测，同时考虑到：公司受益下游PCB厂商扩产，且公司二期厂房即将投产，中期业绩有良好的释放预期，长期来看，公司半导体业务正逐步构建多增长极，我们新增2026/2027年盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入将分别达到15/22/27亿元（2025年前值20亿元），归母净利润将分别达到3.0/5.2/7.1亿元（2025年前值4.0亿元），以7月24日收盘价计算，对应PE分别为39.8/23.1/16.8倍。公司作为少有的布局先进封装的直写光刻机厂商，具备稀缺性且增长空间广阔，维持“增持”评级。
    公司情况：直写光刻龙头，下游主要涵盖PCB和半导体。
    公司专业从事微纳直写光刻设备的研发、制造及销售，主要产品包括PCB与泛半导体直写光刻设备，产品功能涵盖微米到纳米的多领域光刻环节。PCB方面，公司LDI设备完整覆盖PCB、FPC、HLC、HDI、SLP及IC载板等多类产品的制造，涵盖线路、阻焊及钻孔工艺。半导体方面，公司基于现有LDI技术，主要针对先进封装市场，在IC载板、晶圆级封装、2.5D/3D封装、键合及量测等方面的设备布局。
    逻辑1：PCB业务--AI基建带动下游资本开支，二期产能扩充助力业绩释放受益于AI基建带动的高端PCB需求，PCB厂商资本开支指引乐观，公司自2024年二季度开始订单与厂房运转保持饱满状态，但受限于产能不足，订单增长较为有限。往后看，随着公司二期厂房逐步投产，PCB设备产能逐步释放，订单增长与落地有望看到较为积极的变化。
    逻辑2：半导体业务--设备产业化进程加速，多点布局构筑增长新曲线
    公司半导体业务布局涵盖IC载板、掩模版制版、先进封装等领域，目前正逐步进入验证上量阶段。具体而言：（1）先进封装技术领域，公司发力CoWoS、SOW、板级封装及晶圆级封装等领域，2024年主力机型WLP2000已成功完成3-4家先进封装客户的产品验证工作。其中，部分客户已进入量产筹备阶段，另有客户正有序开展产品装机测试，验证成果正逐步向产业化应用推进；同时，公司板级封装设备PLP系列设备、键合及量检测设备已陆续有订单和相应出货。基于现有设备验证进展，我们预计先进封装设备管线将在未来两年取得较大进展。（2）泛半导体领域，掩模版制版、引线框架及新型显示等业务继续稳健推进，受益国产替代的长期趋势。
    风险提示：下游Capex不及预期、新设备导入进度不及预期、行业竞争加剧。

聚焦AI服务器高端产品需求，业绩增长动能强劲

胜宏科技(300476)
    投资要点
    人工智能AI催生PCB行业增长新动能，深度参与国际头部大客户新产品预研。受益于人工智能AI算力基建带来的服务器、交换机需求高速增长，以及AI开启的消费电子终端创新周期，HDI、层数较高的高多层板等高端品需求快速增长，PCB行业景气度持续上行，根据Prismark数据，2024年全球PCB产值恢复增长，产值达到735.65亿美元，同比增长5.8%；预计2029年全球PCB产值将达到946.61亿美元，2024-2029年年均复合增长率预计为5.2%。而HDI将成为AI服务器相关PCB市场增速最快的品类，Prismark预测2023-2028年AI服务器相关HDI的年均复合增速将达到16.3%。根据IDC数据，2024年全球AI服务器出货金额将达到280亿美元，同比增长16%，其中，高阶AI服务器出货量增速将达到128%。其中，英伟达占据AI服务器GPU主导地位。公司在算力和AI服务器领域取得重大突破，如基于AI服务器加速模块的多阶HDI及高多层产品，24层6阶HDI产品和32层高多层板已实现大批量出货，并具备70层高精密多层线路板、28层8阶高密度互连HDI板的量产能力。2025Q1公司AI算力、数据中心相关产品收入占比超过40%。公司在AI算力卡、AIDataCenterUBB＆交换机领域市场份额全球第一。凭借领先的研发技术优势、制造技术优势和品质技术优势，公司深度参与国际头部大客户新产品预研，从产品规划到技术能力提升，再到扩产计划，全程跟踪服务客户，品质优、交期快、服务好，已形成较强的技术壁垒与客户粘性，市场竞争力强劲。
    顺应“中国+N”行业趋势，拟开展越南人工智能HDI/泰国高多层PCB项目。随着“中国+N”模式的持续发展，以越南、泰国、印尼为代表的东南亚国家成为本轮产业转移的最主要受益者，国内外PCB厂商普遍加大对东南亚的投资、产能扩张力。根据Prismark数据，预计到2029年，东南亚地区PCB产值将达到约108.98亿美元，产值占比提升到12.4%，2024年-2029年年均复合增长率达到12.4%，领跑全球其他地区及PCB行业整体。（1）越南胜宏人工智能HDI项目：随着人工智能技术和应用的快速发展，未来五年AI系统、服务器、存储、网络设备等是PCB需求增长的主要动能。随着AI服务器的升级，GPU主板也将由高多层板逐步升级为HDI，HDI将是未来5年AI服务器相关增速最快的PCB，特别是4阶以上的高阶HDI产品需求增速快。公司计划投资18.15亿元，建设生产人工智能用高阶HDI产品，计划年产能15万平方米。建设期第3年预计达产40%，建设期第5年全部达产，项目计算期内，达产后年销售收入16.50亿元。（2）泰国高多层印制线路板项目：随着服务器平台的升级，服务器PCB持续向更高层板发展，对技术和装备的升级提出要求。对应于PCle3.0的Purely服务器平台一般使用8-12层的PCB主板；PCle4.0的Whitley平台则要求12-16层的PCB层数；对于未来将要使用PCle5.0的EagleStream平台而言，PCB层数需要达到16-18层以上。根据Prismark数据，18层以上PCB单价约是12-16层价格的3倍。公司计划投资14.02亿元，本项目主要产品为高多层板，包括14层以上高多层板，建设期第2年预计达产50%，建设期第3年预计全部达产，项目计算期内，达产后年销售收入19.50亿元。
    投资建议：我们预测公司2025年至2027年营业收入分别为190.16/247.53/289.91亿元，增速分别为77.2%/30.2%/17.1%；归母净利润分别为45.13/59.51/70.79亿元，增速分别291.0%/31.8%/19.0%；对应PE分别29.7/22.5/19.0倍。考虑到公司已实现AI服务器相关PCB产品的大规模量产，并已切入全球顶级服务器客户供应链，叠加公司产品最终广泛应用于英伟达、AMD、英特尔、特斯拉、Continental、诺和诺德、微软、博世、台达等众多国际知名品牌，长期稳定的优质客户资源为公司业绩增长和未来发展奠定坚实基础，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：全球宏观经济波动加大及行业去库存水平不达预期的风险；行业变化较快及市场竞争加剧的风险；新产品、新技术的开发进展不及预期；新建生产基地投产进度不及预期。

业绩短期有所承压，大力拓展低空业务发展

苏交科(300284)
    业绩有所承压
    公司25H1实现收入17.76亿，同比-13.75%，归母净利润0.95亿，同比-39.54%，扣非净利润为0.67亿，同比-50.85%；Q2单季实现收入9.67亿，同比-17.36%，归母净利润0.52亿，同比-49.98%，扣非净利润为0.31亿，同比-64.04%。传统勘察设计行业下行压力，费用率未能摊薄拖累业绩。25年半年度公司拟派发现金分红2526万（含税），分红比例26.48%。考虑到行业压力较大，我们预计公司25-27年公司归母净利润为2.1、2.3、2.6亿（前值为2.6、3.0、3.4亿元），对应PE为58、52、47倍，维持“增持”评级。
    打造从传统设计院向“智库型科技企业”跃迁转型，新领域全面发力25H1公司工程咨询业务实现营收17.14亿元，同比-7.82%，毛利率为32.36%，同比-0.77pct。工程承包业务规模进一步压降，25H1实现营收0.62亿元，同比-69.1%。分区域看，25H1国内、海外收入分别为14.24、3.52亿元，同比分别-17.14%、+3.35%，毛利率分别为35.34%、17.85%，同比分别+2.87pct、+0.68pct。25年上半年，公司构建五大云平台——新型基建云平台、低空综合巡检云平台、城市安全云平台、绿色低碳云平台及物流云平台，坚定从传统设计院向“智库型科技企业”跃迁转型。传统业务有所下滑，但城市生命线、多式联运、低空经济、轻量化检测、绿色低碳、路面材料等新兴业务实现了超过100%的增长。
    深化低空产业生态布局，大力拓展低空业务发展
    公司已构建起完整的低空经济产品体系，成功研发包括“空域服务管理平台、低空监管服务平台、低空AI综合巡检平台”在内的三大核心平台，不仅完善了公司在低空领域的技术布局，更形成了覆盖空域管理、运行监管到智能巡检的全链条解决方案。
    费用率未能有效摊薄，现金流整体较好
    25H1公司毛利率为31.9%，同比+1.93pct，Q2毛利率为34.22%，同比+0.7pct；25H1公司期间费用率为22.57%，同比+4.83pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.13pct、+1.86、+0.06、+2.78pct；资产及信用减值损失为0.77亿，同比增加0.01亿，投资收益同比增加0.03亿，综合影响下公司净利率为5.21%，同比-2.55pct，Q2单季净利率为5.77%，同比-3.7pct。上半年公司经营性现金净流出6.9亿，同比少流出0.33亿，收、付现比分别为95%、69%，同比+7.97pct、+18.71pct。
    风险提示：新业务拓展不及预期，基建投资景气度不及预期，应收账款减值风险。

影石创新：无人机品牌影翎发布，品类创新打开增量市场

影石创新(688775)
    事件：公司发布无人机子品牌“影翎Antigravity”。公司7月28日晚发布与第三方共创的无人机品牌“影翎Antigravity”，官宣全球首款8K无人机产品，强势切入蓝海市场或带来较大业绩增量。
    影翎Antigravity品牌发布，引领“飞行革命”。影石创新宣布推出与第三方共同孵化的无人机子品牌“影翎Antigravity”，正式进军无人机市场。产品开发理念志在重构无人机产品启动“飞行革命”，提升包括现场沉浸感、简化飞控操作、全景摄像在内的用户综合拍摄体验。目前已公开的全球首款全景无人机内置了8K全景摄像头，支持实时数据传输和拍摄参数调整。公司计划8月启动了公测招募计划，邀请用户共创功能。
    全球首款8K全景无人机，产品力值得期待。影石创新2022年5月已推出支持5.7K外挂式无人机全景相机产品“瞳Sphere”探索无人机市场，此次新品牌更进一步升级推出内置镜头的8K全景无人机，将是对现有影像设备的有力补充。根据公司2025年5月取得的两项新型专利推测，我们预计公司可能首发推出一款上下放置2颗鱼眼摄像头的全景无人机、一款带旋翼护罩的轻型无人机产品。此外公司在图形传输、处理、剪辑等方面具有较强优势，若能迁移应用或有效提升无人机产品用户体验，产品力值得期待。
    强势切入蓝海市场，有望带来较大业绩增量。2023年全球航拍无人机市场规模已达71亿美元，Valuates Report预计到2030年将进一步提升至122亿美元，复合增速约7.6%。其中大疆创新由于布局较早、技术领先占据主要市场，2024年市占率超过70%。但影石创新在创新能力以及图像算法、AI剪辑等方面的优势或使其成为强有力的竞争者，有望依托产品创新撬动更多使用场景，并带来较大业绩增量。
    创新基因延续，多产品矩阵布局享受行业红利。公司作为创新驱动的智能影像设备公司，围绕用户拍摄需求不断实现产品、功能创新，搭建包括全景相机/运动相机/无人机在内的综合产品矩阵，享受行业渗透率提升红利。此外公司不断加码市场营销，强化用户粘性和品牌认同。我们认为公司产品+品牌壁垒显著，创新周期经营势能向上，建议持续关注推新节奏及销售表现。
    盈利预测与投资评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为11.5/16.9/24.3亿元，对应PE为57.4X/39.0X/27.1X，维持“增持”评级。
    风险因素：市场竞争加剧、产品销售不及预期、技术路径变化。

拟收购南通星辰，公司发展迈上新台阶

中化国际(600500)
    主要观点：
    事件描述
    7月28日，中化国际发布公告，拟发行股份购买蓝星集团所持有的南通星辰100%股权，交易作价尚未确定。
    南通星辰是国内环氧树脂领先企业，同时有PPO等新材料优质资产本次交易是两化整合深入的又一重大里程碑。本次交易前，上市公司的主营业务覆盖化工新材料、化工材料营销等。本次交易完成后，上市公司将持有南通星辰100%股权，进一步增强环氧树脂竞争力和发挥工程塑料产业链的协同。
    环氧树脂产能进一步增加，稳居国内第一。当前中化国际环氧树脂产能35万吨，南通星辰16万吨，交易完成后总产能达到51万吨，规模稳居国内第一。同时，南通星辰的环氧树脂及双酚A业务与上市公司的环氧树脂业务在牌号及客户应用互为补充，可增强上市公司的环氧树脂产业链的竞争力，从而发挥产业链规模优势和议价能力，推动技术研发及新产品开发能力提升。
    本次交易有效补强公司工程塑料产业链。南通星辰在PPE（也称PPO）、PBT等工程塑料领域具备较强的技术和产品竞争优势，产业链覆盖核心中间体到下游改性工程塑料。当前，南通星辰具有5万吨聚苯醚，其中包含电子级PPO。受AI服务器等领域拉动，全球高速覆铜板对电子级PPO的需求持续增长，由于电子级PPO价格高企，发展前景较好。此外，本次交易完成后，上市公司可快速扩充在高性能、高附加值的工程塑料领域的产品布局，新增产品可与上市公司现有ABS、PA产品线协同打造具备更强竞争力的差异化产品组合，实现客户材料需求的一体化解决方案。
    聚焦打造“2+2”核心产业链，在建项目储备丰富
    公司聚焦环氧树脂、聚合物添加剂两大优势产业链，巩固行业地位，打造全球领先的产业链及解决方案供应商，并大力发展工程塑料和特种纤维产业链，覆盖中间体到工程塑料/纤维及材料改性，打造差异化产品组合。2024年，促进剂项目按计划顺利推进，已于2024年下半年投料试车；尼龙66市场推广顺利，销量同比增长70.99%；2500吨/年芳纶扩产项目已于2024年四季度按计划投料试车。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司实现归母净利润分别为-7.29、0.48、4.21亿元，对应PE分别为/、289.65、32.92倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
    （2）安全生产风险；