装机&电量双升+煤价下降，业绩增长可期

皖能电力(000543)
    2024年4月29日公司披露一季报，1Q24实现营收69.85亿元，同比+12.45%（调整后）；实现归母净利润4.53亿元，同比+188.24%（调整后）；实现扣非归母净利润4.50亿元，同比+271.10%（调整后）。
    量：1Q24发电量增加来自用电需求稳健增加+有效发电装机同比增长。①1Q24安徽省用电量同比增长15.2%、较我国全社会用电增速高5.4pct；考虑安徽对煤电的强依赖性以及公司机组基本为省调机组，省内用电需求增长为公司煤电发电量提供重要支撑。②新疆2×66万千瓦机组已于9M23投产，进一步放大了1Q24的火电业绩增量；预计24年90万千瓦气电、新疆2×66万千瓦煤电、钱营孜二期1×100万千瓦煤电陆续投产后将进一步提供业绩增长驱动。
    利：1Q24售电价基本维稳+用煤成本同比大幅改善，火电盈利能力持续提升。①电价端：电力供需紧平衡下省内代理购电价格1Q24维持在较基准价上浮13-14%的水平，综合考虑电量电价、容量电价以及辅助服务收益后预计公司的安徽煤电总售电价格基本可实现企稳。②成本端：截至1Q24末市场煤价进一步较24年初回落了11%，且由于去年同期煤价仍处于较高位，因此1Q24市场煤价中枢同比降幅可达到19%；我们预计24年全年煤价中枢同比23年下移，成本改善下公司电力主业盈利能力将获得持续改善；此外，新疆坑口煤价优势凸显，新疆电厂投产后也拉动了公司平均用煤成本的下行。参股火电企业规模将持续扩大，清洁能源项目有望陆续开拓。公司参股投资类型以省内火电企业为主，同样享受1Q24用煤成本同比下降、发电需求提升的业绩利好，1Q24投资收益占利润总额的40.6%、同比提升130.8%至3.1亿元；公司1M24发布公告称，拟与中煤新集能源共同出资建设2×100万千瓦中煤六安项目、公司参股45%，叠加2H24参股的2×66万千瓦板集二期煤电机组预计投产，有望进一步增厚公司权益装机规模。此外，公司宿州褚兰30万千瓦风电12M23已经开工，新疆奇台80万千瓦光伏项目取得建设指标，3M24中标绩溪家朋抽蓄项目控股开发主体资格，持续扩大发电业务规模和范围、夯实综合电力资产平台定位。
    随着煤价中枢持续下行，24-25年新机组陆续投产，公司业绩有望实现持续增长。我们预计公司24-26年分别实现归母净利润18.1/22.9/25.5亿元，EPS分别为0.80/1.01/1.13元，公司股票现价对应PE估值分别为10.61/8.37/7.52倍，维持“买入”评级。
    装机建设不及预期；煤价下行不及预期；电价下跌超预期。
    附录：三张报表预测摘要
    损益表（人民币百万元）
    市场中相关报告评级比率分析
    来源：聚源数据
    历史推荐和目标定价(人民币)
    投资评级的说明：
    买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。
    特别声明：
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2023年年报及2024年一季报点评：海工产能布局领先，有望优先受益海风复苏

天顺风能(002531)
    事件：
    公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年公司营收77.27亿元，同比增长14.67%；归母净利润7.95亿元，同比增长26.60%。2024Q1公司营收10.54亿元，同比/环比下滑22.67%/20.18%；归母1.48亿元，同比/环比提升-24.83%/97.06%。
    报告要点：
    海风业务占比提升，公司整体盈利能力上行
    2023年公司销售海工类产品12.16万吨，营收15.11亿元，毛利率16.33%。受益于海风业务的占比提升，2023年公司毛利率/净利率22.81%/10.12%，同比分别提升3.83/0.98pct；2024Q1公司毛利率/净利率分别为30.39%/14.12%，同比分别提升4.16/-0.51pct，环比分别提升3.89/9.60pct。
    四大海工基地陆续投产，静待海风需求释放
    公司风电海工业务四大基地陆续投产，包括江苏射阳基地20万吨、江苏通州湾基地25万吨、广东揭阳基地30万吨、广东汕尾基地20万吨的产能。同时，射阳二期30万吨、广东阳江基地30万吨和德国基地50万吨的产能正在建设中，福建漳州基地处于前期规划准备阶段。2024-2025年国内海风的建设有望加速，欧洲海风预计在2025-2026年迎来装机加速潮。公司前期布局优质的海工产能，有望受益于海风板块景气度上行。
    风电塔筒/叶片/风场板块稳健，公司注重高质量发展
    1）2023年公司风塔销量45.31万吨，收入32.02亿元，同比下滑18.65%；毛利率12.90%，同比提升1.48pct。公司陆塔规模和产能布局已达到较高水平，未来公司将在保持陆塔优势地位的基础上注重精细化和经营性现金流的管理。2）2023年公司叶片及模具板块收入15.68亿元，同比下滑8.31%。2023年公司已实现拉挤板大梁的批量生产，常熟基地一期已落地调试完成92条拉挤板生产线，并将持续拓展玻纤、碳纤复合材料在船舶、航空领域的开发及应用。3）目前公司在营风电场并网容量1383.8MW，实现营收12.50亿元，同比增长30.55%；2023年毛利率64.81%，同比提升0.19pct。同时，公司位于湖北省沙洋县的200MW风电项目正在建设中，另有600MW风电项目正在积极筹备开工。公司将持续投入资源进行重点区域的资源开发，稳步扩张风场业务规模。
    投资建议与盈利预测
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为13.9/22.0/27.8亿元，同比分别增长74.4%/58.6%/26.2%；当前股价对应PE分别为12.2/7.7/6.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格波动风险，海风装机不及预期风险，市场竞争加剧风险，出海业务拓展不及预期风险，国际贸易政策风险，汇率波动风险。

公司扩张节奏稳健，统筹门店快速增长

老百姓(603883)
    事项：
    公司发布2023年年报：实现收入224.37亿元（+11.21%），归母净利润9.29亿元（+18.35%），扣非净利润8.44亿元（+14.68%）。
    四季度单季，实现收入63.96亿元（-0.05%），归母净利润2.12亿元（+21.17%），扣非净利润1.98亿元（+17.89%）。
    公司分配预案：公司拟以5.85亿股为基数，每10股派发现金股利人民币6.6元（含税），合计拟派发现金红利共3.86亿元（含税）。公司不送红股，同时以资本公积转增股本方式向全体股东每10股转增3股，合计拟转增股本1.75亿股。
    公司发布2024年一季报：实现收入55.39元（+1.81%），归母净利润3.21亿元（+10.27%），扣非净利润3.11亿元（+10.35%）。
    平安观点：
    公司稳步扩张，积极探索下沉市场：2023年年末，公司连锁网络（不含联盟）已覆盖全国18个省级市场、150余个地级以上城市，在全国共开设门店13574家，其中直营门店9180家，加盟门店4394家。2023年公司公司新增门店3388家，其中直营新增门店1802家（自建1471家，并购331家）、加盟新增门店1586家。新增门店中，优势省份及重点城市新增2913家，占比86%，地级市及以下门店占比为78%。截至2024年3月31日，公司连锁布局网络（不含联盟）覆盖全国18个省级市场、150余个地级以上城市，在全国共开设门店14109家，其中直营门店9470家，加盟门店4639家。2024年一季度新增门店642家，其中直营新增门店357家（自建351家，收购6家）、加盟新增门店285家。新增门店中，优势省份及重点城市占比为85%，地级市及以下门店占比为77%。
    积极拥抱门诊统筹政策，公司统筹门店数量快速增长：公司积极应对门诊统筹医保向零售药店放开政策，2023年4262家门店落地门诊统筹资质，占比31.40%，纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方（可互可刷）的门店达到3059家，其中直营门店2756家，直营门店可互可刷占比
    30.02%。可互可刷门店在来客数和销售额方面均有较为明显的提升。截至2024年一季度末公司拥有门诊统筹门店4673家，其中直营门店落地门诊统筹占比39.78%；公司可互可刷（纳入门诊统筹医保管理且可使用互联网处方）的门店达到3338家，其中直营门店可互可刷占比30.67%。可互可刷门店在来客数和销售额方面均有较为明显的提升。
    火炬项目提升公司毛利率：公司实施火炬项目，改造商采系统和关键业务流程。把控商品选品、新品评估与淘汰出、营销激励、提升统采占比、优化商采管理系统等全流程，提升公司毛利水平。2024年一季度，公司综合毛利率35.2%，同比提升2.2个百分点，统采销售占比69.5%，较去年同期上升1.4个百分点。公司自有品牌聚焦产品优势，提升产品竞争力。报告期自有品牌自营门店销售额达到8.3亿元，销售占比20.8%，较去年同期增加1.3个百分点。
    维持“推荐”评级：随着行业集中度持续提高，以及处方外流带来的增量，头部连锁药店预计将维持5-10年的可观增长。考虑公司的收并购情况，我们调整公司的盈利预测，预计公司2024-2026年净利润为10.91亿元、12.96亿元和15.37亿元（原预测24-25年净利润为11.28亿元和13.69亿元），公司作为全国药店龙头企业，以往业绩表现优异，未来增长空间较大，区域聚焦的策略助力深耕已布局省份，提高公司盈利能力。维持“推荐”评级。
    风险提示：1、行业政策变化风险：医改政策推进或对公司业绩带来影响。2、并购进度不达预期的风险：公司并购整合若

磷酸铁锂正极龙头企业，全面推进一体化布局

湖南裕能(301358)
    投资要点
    事件：公司发布2023年度财报和2024年一季报，2023年实现营业总收入413.58亿元，同比-3.35%，归属于上市公司股东的净利润15.81亿元，同比-47.44%；公司拟向全体股东每10股派发现金股利4.18元（含税）。2024Q1实现营业总收入45.20亿元、同比-65.69%、环比-35.70%，归属于上市公司股东的净利润1.59亿元、同比-43.56%、环比+307.75%。
    出货量连续四年蝉联全国第一，产能持续扩张。公司磷酸铁锂产品具有高能量密度、长循环寿命、低温性能优异等特性，同时产品质量稳定可靠，具有高稳定性。2023年，公司磷酸铁锂正极材料出货量50.68万吨，同比增长56.49%，其中应用在储能领域的产品销量占比提升至约28%，同时海外市场呈现出转型增量的趋势；公司磷酸铁锂产品市占率超过30%，连续四年蝉联全国第一，且客户覆盖2023年度磷酸铁锂动力电池装机量前十中的九家企业。产能建设方面，公司稳步推进云南基地、贵州基地等产能建设；海外方面，西班牙正极材料项目正在加紧推进前期的相关审批工作，预计建造周期为15个月左右，项目规模为5万吨。截止2023年末，公司已有磷酸铁锂设计产能约70万吨，规模化优势进一步凸显。
    全面推进产业一体化布局，磷酸锰铁锂批量试生产。公司不断完善“资源-前驱体-正极材料-循环回收”产业一体化布局，已实现了磷酸铁的全部自供，积极开展碳酸锂加工和锂电池回收业务，进一步提高关键原材料资源的供应能力，降低综合生产成本，提高盈利能力。磷矿方面，公司于近期取得黄家坡磷矿的采矿许可证，该磷矿设计规模为年产120万吨磷矿石，预计2025年下半年将实现规模化开采。废旧电池回收方面，公司已设立子公司湖南裕能循环科技有限公司，探索电池回收利用技术，推动形成产业链闭环，强化对关键原材料的控制。新产品方面，公司积极开发磷酸锰铁锂、超长循环磷酸铁锂、更高能量密度磷酸铁锂等新产品，其中磷酸锰铁锂材料已处于批量试生产阶段；超长循环磷酸铁锂产品实现量产，并在能耗、品控、自动化等方面形成了较强的综合竞争优势。
    受原材料价格下滑影响盈利能力承压。2023年，公司实现营业总收入413.58亿元，同比-3.35%，主要系产品销售均价相比期初下降超30%所致，归属于上市公司股东的净利润15.81亿元，同比-47.44%，主要系行业竞争加剧和碳酸锂大幅跌价导致毛利率下滑所致。截止2023年报告期末，公司经营活动产生现金流净额5.01亿元，同比增长118.01%，主要系公司加强采购管理并减少预付款采购所致；投资活动产生现金流净额-26.22亿元，同比下降20.89%，主要系公司新增产能建设，支付工程设备款以及土地等款项增加所致。
    2024Q1新产品实现近万吨级出货。2024Q1公司实现营收45.20亿元，同比-65.69%，主要系碳酸锂等主要原材料价格下降导致产品售价下降所致；公司综合毛利率7.51%，同比+2.24pct、环比+4.18pct，净利率3.51%，同比+1.38pct、环比+2.96pct。2024Q1公司实现磷酸铁锂出货13.6万吨，同比增长32.63%，应用在储能领域的产品销量占比约21%；2024年3月磷酸铁锂出货5.94万吨，产能利用率超98%。同时，公司持续向市场推出一系列新产品，其中CN-5系列储能新产品在循环寿命、能效、能量密度方面具有较大优势，YN-9系列产品具备高能量密度、低温性能优异、无杂相等特点，主要应用于动力型电池，两款新产品Q1实现出货0.84万吨。2024Q1，公司销售费用率0.22%，同比+0.15pct、环比+0.10pct，管理费用率1.62%，同比+1.09pct、环比+0.30pct，研发费用率0.85%，同比+0.48pct、环比-0.08pct，财务费用率0.89%，同比+0.40pct、环比+0.40pct。截止2024Q1末，公司存货20.01亿元，同比增长51.01%，主要系存货库存增加所致；经营活动产生现金流净额-0.97亿元，同比增长91.57%，主要系票据保证金到期、现金支付的货款等较少所致。
    投资建议：公司是磷酸铁锂正极材料行业龙头企业，一体化布局持续推进，积极布局磷酸锰铁锂、超长循环磷酸铁锂等新产品。考虑到行业竞争激烈，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.23亿元、18.55亿元和28.14亿元（前次2024-2025年盈利预测分别为26.53、33.46亿元），对应PE分别是28.7、14.3和9.4倍，维持“增持-A”评级。
    风险提示：新能源汽车销量不及预期；上游资源价格大幅波动；公司新建产线投产不及预期等。

长城汽车：产品结构优化，24Q1业绩高增

长城汽车(601633)
    事件：公司发布2024年一季报，公司24Q1实现收入428.6亿元，同比+47.6%；实现归母净利润32.3亿元，同比+1752.6%；实现扣非利润20.2亿元，同比+1032.9%。
    点评：
    产品结构优化，公司新能源和海外销量继续提升。公司24Q1实现销量27.5万辆，同比+25.1%；分品牌来看，哈弗品牌销量15.8万辆，同比+25.5%；WEY品牌销量9608辆，同比+182.3%；皮卡销量4.4万辆，同比-10.9%；欧拉品牌销量1.5万辆，同比-15.4%；坦克品牌4.9万辆，同比+103.2%。其中新能源销量5.9万辆，同比+112.8%；海外销量9.3万辆，同比+78.5%，产品结构优化。
    持续产品焕新，实现全品类覆盖。今年以来，公司旗下哈弗、魏牌、坦克、欧拉、长城皮卡迎来多款产品焕新，实现全场景、全品类覆盖。“长城Hi4”新能源技术加速普及，坦克700Hi4-T首发限定版正式交付，魏牌高山助推长城汽车品牌价值不断提升。公司继续保持硬派越野市场、越野新能源市场、皮卡市场三类细分市场销量第一。
    海外布局加速，已进入多国地区。面向全球市场，长城汽车聚焦“ONEGWM”品牌战略，加速“生态出海”，全球产品矩阵日益丰富，高端化产品、新能源产品销量提升，魏牌高山进入迪拜市场，坦克SUV全球密集上市，欧拉好猫在泰国实现本地化生产，进入多国地区，海外市场有望为公司贡献新增量。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年归母净利润为94亿元、120亿元、147亿元，同比分别+34.5%、27.3%、21.9%，对应PE分别为24倍、19倍和15倍。
    风险因素：新车型销量不及预期；出海进程不及预期；上游原材料价格波动风险等。

2024年一季报点评：业绩保持高增 息差逐步企稳

常熟银行(601128)
    事件：4月29日，常熟银行发布24年一季报。24Q1营收27亿元，YoY+12.0%；归母净利润10亿元，YoY+19.8%；不良率0.76%，拨备覆盖率539%。
    营收、利润增速均保持在较高水平。24Q1常熟银行营收、归母净利润同比分别+12.0%、+19.8%，较23年基本持平、+0.2pct。业绩增速持续保持同业领先位置，23年和24Q1利润增速保持上市行前三名，营收增速保持上市行前五名。拆分营收，净利息收入同比+5.6%，较23年下降6.1pct，主要受净息差收窄影响。非息收入中，中收同比+635.4%，较高读数主因基数较低，24Q1较23Q1中收实际净增额仅0.1亿元，主要由代理业务贡献。其他非息收入延续较优表现，24Q1同比+67.0%，主要源于交易性金融资产等投资收益增厚。利润端，24Q1资产减值损失增速较23年有所上升，而拨备前利润增速提升较多，这主要得益于业务管理费的节约。
    存贷款规模保持较高增速。24Q1常熟银行总资产、贷款总额、存款总额分别同比+15.1%、+15.0%、+18.0%，增速较23年分别变动-1.1pct、0.0pct、
    1.9pct。贷款方面，常熟银行或可通过投资管理行持续收购异地优质村镇银行，配合成熟可复制的微贷模式，使得后续信贷规模继续保持较高增速。存款方面，24Q1定期化趋势略有缓解，定期存款占比较23年末下降0.2pct。
    净息差降幅收窄。23年常熟银行净息差较23年前三季度下降9BP，24Q1净息差较23年下降3BP至2.83%，降幅有所减小。资负两端来看，负债端或为净息差韧性的主要支撑因素，主要受益于定期存款挂牌利率调降，常熟银行定期存款占比较高，24Q1定存占总存款比重达70.3%。资产端收益率延续下行趋势，判断主要受基准利率下调影响，新发和存量到期续作贷款的定价均有所降低。
    不良率维持低位，拨备覆盖率高位略增。24Q1末常熟银行不良率较23年末微升1BP至0.76%，仍保持在较低水平。关注率较23年末上升7BP至1.24%，考虑到公司23年末逾期率也有所提高，后续应持续关注小微业务资产质量。但整体来看，公司拨备充裕，风险抵补能力较强，24Q1末拨备覆盖率较23年末上升1.3pct至539%。
    投资建议：管理费稳步下降，拨备高位向上
    常熟银行近年业绩保持高增速，伴随数字化转型不断推进，成本收入比有望继续改善，支撑业绩表现。负债端成本稳步下降，净息差降幅有望持续收窄；拨备充裕，抵御风险能力强。预计24-26年EPS分别为1.42、1.69、2.02元，2024年4月30日收盘价对应0.8倍24年PB，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

2023年报&2024年一季报点评：热场盈利承压筑底，看好碳基复合材料平台化布局

金博股份(688598)
    投资要点
    热场价格触底，业绩持续承压。2023年公司营收10.72亿元，同比-26.11%，其中光伏领域产品收入9.6亿元，同比-31%，半导体领域产品收入0.3亿元，同比-9%；归母净利润2.02亿元，同比-63.27%；扣非归母净利润-0.12亿元，同比-104%，业绩下降主要系公司主业热场价格下降所致；2024Q1单季公司营收2.02亿元，同比-33.09%；归母净利润-0.55亿元，同比-146.35%；扣非归母净利润-0.64亿元，同比-341%。
    受产品降价&费用前置影响，盈利能力有所下降。2023年公司毛利率为27.39%，同比-20.41pct；净利率为19.01%，同比-18.97pct；期间费用率为26.03%，同比+2.66pct，其中销售费用率为5.92%，同比-0.52pct，管理费用率（含研发）为19.45%，同比+3.36pct，财务费用率为0.66%，同比-0.18pct。2024Q1公司毛利率为5.56%，同比-30pct，净利率为-26.92%，同比-66pct。
    存货&应收账款较为稳定。截至2024年Q1末公司应收账款为6.0亿元，同比-21.53%，存货为2.55亿元，同比+41.33%；2024年Q1公司经营活动净现金流为-0.96亿元，同比-279.41%，主要系本期收到的政府补助减少所致。
    热场价格回升&原材料碳纤维降价，利润边际有望改善。2023Q4出货量约700吨，即单吨收入约27.7万元，剔除股份支付费用影响的单吨扣非归母净利润为-9.8万元；2024Q1出货量约680吨，即单吨收入约29.7万元，剔除股份支付费用影响的单吨扣非归母净利润为-9.4万元。随着落后中小产能出清，公司热场价格有望回升至30万元+/吨；伴随碳纤维价格持续回落&公司降本增效，我们认为后续单吨利润有望边际改善。
    长期看好碳基复合材料龙头平台化布局。（1）锂电负极：负极材料用碳粉项目一体化示范线规划10万吨，一期5万吨已经全面投产，公司希望通过示范性的运作来加速锂电碳碳热场的渗透。（2）碳陶刹车盘：已达成多个定点合作，二代短纤维碳陶刹车盘完成首发，单价控制在1000元以内；（3）半导体热场：热场产品纯度≤5ppm，保温毡纯度≤20ppm，部分产品批量出货；（4）氢能：高纯氢气制备项目有序进行，Ⅳ型储氢瓶正在开展试制。
    盈利预测与投资评级：考虑到热场降价影响，我们下调公司2024-2025年归母净利润为2.6（原值8.1）/3.6（原值11.9）亿元，预计2026年归母净利润为4.5亿元，对应当前股价PE为21/15/12倍，看好公司后续持续降本增效，维持“买入”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。

“两广分销+全国零售”双网布局，”提质增效“加速业绩增长

国药一致(000028)
    核心投资逻辑： 我们认为国药一致具备“戴维斯双击”潜质。在估值方面，国药一致当前 PE-TTM 估值约为 12 倍（近 5 年 PE-TTM 平均估值约为13 倍，中特估 PE 估值峰值约 17 倍） ，当前估值仍存弹性空间。 在业绩潜力方面， 2023 年国大药房净利率为 2.16%（同比提升 0.71 个百分点） ，而可比公司净利率均值均维持在 5%以上， 叠加公司持续推进国大药房产品结构优化以及提质增效进程，未来国大药房净利率提升仍有潜力。
    两广分销“一体两翼”振翅飞： 公司在两广区域二三级医疗机构覆盖率接近 80%，医药分销业务规模位居首位，在各细分市场保持行业领先。近 6年公司分销业务收入复合增速约为 10%，其中器械耗材业务增长迅速、营收占比逐年提升，子公司国控广州、国控广西盈利能力稳健。公司现根据“一体两翼”的发展战略进行转型创新，向数字化、多元化综合服务转型。
    国大药房全国布局，盈利能力提升潜力较大： 截至 2023 年末国大药房网络遍布 20 个省市自治区，覆盖国内超过 160 个城市。近 6 年公司零售业务收入复合增速约为 17%，期间门店总数复合增速约为 20%，但华东、华南和华中区域盈利能力提升潜力较大。从品类结构上看，国大药房处方药占比较高（2023 年处方药占比约 57%）， 而高毛利品种非药品和中药材占比较低，未来国大药房或可优化品类结构从而改善整体盈利能力。
    四大联营企业创造稳健投资收益： 国药一致工业投资的企业主要包括国药现代（公司持股 12.46%，国药现代是国药集团旗下统一的化学制药工业平台）、致君坪山（公司持股 49%，致君坪山聚焦现代中药产业&高端化药制剂）、国药致君（公司持股 49%，国药致君聚焦抗感染板块）、万乐药业（公司持股 35.19%，万乐药业是抗肿瘤药物开发生产平台）。从投资收益构成上看， 2023 年国药现代贡献投资收益 29%，致君坪山贡献 26%，国药致君贡献 23%，而万乐药业贡献 22%。
    盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 806.88亿元、 862.68 亿元、 922.51 亿元，同比增速分别为 7%、 7%、 7%，实现归母净利润分别为 17.89 亿元、19.82 亿元、22.43 亿元，同比分别增长 12%、11%、 13%，对应当前股价 PE 分别为 11 倍、 10 倍、 9 倍。考虑公司当前估值存在弹性空间，叠加国大药房产品结构优化&提质增效加速，未来国大药房利润率有望逐年提升。首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。
    风险因素： 两广区域分销业务竞争加剧、应收账款回收不及时、零售业务竞争加剧、零售门店扩张不及预期、提质增效不及预期。

基因测序业务稳步增长，全球化布局持续深化

华大智造(688114)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入29.11亿元（yoy-31.19%），实现归母净利润-6.07亿元（yoy-129.98%），扣非归母净利润-6.83亿元（yoy-358.54%），经营活动产生的现金流量净额-8.70亿元（yoy-161.22%）。2024年一季度实现营业收入5.31亿元（yoy-14.26%），归母净利润-2.01亿元，扣非归母净利润-2.13亿元。
    点评：
    基因测序业务收入2023年增长30%，产品矩阵完善，试剂逐步上量。2023年公司实现营业收入29.11亿元（yoy-31.19%），主要是因为实验室自动化产品需求萎缩，仅实现收入2.18亿元（yoy-82.51%）。就基因测序业务来看，公司2023年发布了多款新产品，包括超高通量测序仪DNBSEQ-T20×2，中低通量测序仪DNBSEQ-G99和小型化测序仪DNBSEQ-E25，进一步丰富了产品矩阵，增强了市场竞争力，实现收入22.91亿元（yoy+30.31%），其中测序仪新增销售装机854台（yoy+41.39%），占全球新增装机市场份额的18.7%，仪器设备实现收入8.98亿元（yoy+18.75%），测序试剂耗材实现收入13.54亿元（yoy+38.31%），增速快于仪器设备，呈现放量增长趋势。
    全球化布局深化，美洲及欧非区域引领增长。公司2023年持续推动业务全球化布局，业务布局覆盖100多个国家和地区，服务超过2800个用户，海内外齐头并进。就基因测序业务区域分布来看，国内市场2023年基因测序业务实现收入14.38亿元（yoy+24.38%），新增销售装机量695台，占中国新增装机市场份额47.3%，蝉联第一；海外市场实现收入8.49亿元（yoy+41.82%），其中美洲、欧非区引领增长，美洲区全线测序产品开售，实现收入1.59亿元（yoy+160%），欧非区实现收入3.67亿元（yoy+48%），亚太区实现收入3.23亿元（yoy+11%）。
    市场及研发高投入导致短期亏损，布局未来，成长可期。公司致力于成为全球领先的生命科技核心工具缔造者，打造性能领先、成本可及的生命科技核心工具体系，推动组学工具创新，扩大组学技术可及性，拓展产业应用新空间。2023年公司持续加大对新产品、新技术的研发投入，以及市场拓展力度，研发投入达9.1亿元，研发费用率达31.26%（yoy+12pp），销售费用率达28.58%（yoy+14pp），我们认为公司持续加大虽然短期内增加了费用，但有助于公司长期竞争力的提升，未来成长可期。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为34.96、43.65、54.63亿元，同比增速分别为20.1%、24.9%、25.2%，实现归母净利润为-2.57、0.46、1.18亿元，同比分别增长57.6%、117.9%、154.8%。
    风险因素：知识产权诉讼导致市场拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；关联交易占比较高的风险。

公司2023年营收平稳增长，运营商及国际业务表现较好

紫光股份(000938)
    事项：
    公司公告2023年年报。2023年，公司实现营业收入773.08亿元，同比增长4.39%；实现归母净利润21.03亿元，同比下降2.54%。2023年利润分配预案为：拟每10股派发现金股利1.40元（含税）。公司同时发布2024年一季报。2024年一季度，公司实现营业收入170.06亿元，同比增长2.89%；实现归母净利润4.14亿元，同比下降5.76%。
    平安观点：
    公司2023年2024年一季度营收平稳增长。根据公司公告，收入端，公司2023年实现营业收入773.08亿元，同比增长4.39%，营收同比实现平稳增长，其中ICT基础设施与服务业务实现收入515.06亿元，同比增长10.15%，营收占比66.63%，营收占比持续提升。利润端，公司2023年实现归母净利润21.03亿元，同比下降2.54%，归母净利润同比小幅下降。分季度看，公司单四季度实现营业收入220.93亿元，同比增长9.55%，营收实现平稳增长；实现归母净利润5.62亿元，同比增长8.50%，单四季度归母净利润表现相比单三季度有所改善，恢复正增长。盈利能力方面，公司2023年毛利率为19.60%，较上年同期下降1.04个百分点。公司持续加大产品和解决方案研发力度，2023年研发投入56.43亿元，同比增长6.50%，占营收的比例为7.30%，较上年同期提升0.14个百分点。2024年一季度，公司实现营业收入170.06亿元，同比增长2.89%，保持平稳增长态势；实现归母净利润4.14亿元，同比小幅下降5.76%。
    公司控股子公司新华三运营商业务和国际业务表现较好。公司控股子公司新华三2023年实现营业收入519.39亿元，同比增长4.27%，其中新华三国内企业业务稳步推进，实现营业收入398.68亿元，同比增长1.86%；国内运营商业务展现较好的发展势头，营业收入达到98.69亿元，同比增长11.75%；国际业务整体销售规模持续扩大，营业收入达到22.02亿元，同比增长19.70%，H3C品牌产品及服务收入为14.10亿元，
    同比增长62.04%。新华三持续深化与运营商的战略合作并在国际业务方面积极布局，运营商业务和国际业务发展势头较好。我们认为，运营商业务和国际业务将是公司未来发展的重要推动力。
    公司积极把握AIGC发展机遇深度布局。2023年，公司正式推出“AIGC开放战略”，全面布局AIGC领域并取得关键突破。大模型方面：2023年，公司发布了“百业灵犀LinSeer”私域大模型、百业灵犀大模型使能平台、百业灵犀AI助手等系列产品。百业灵犀私域大模型获得了多项业界权威认证，在中国信通院组织的大规模预训练模型标准符合性验证中，模型开发模块被评为4+，达到国内先进水平；百业灵犀私域大模型积极探索政府、金融、医疗、数字能源等行业场景应用，已成功落地多个样板项目。智算中心方面：公司依托其绿洲平台和傲飞算力平台，结合人工智能服务器、SeerFabric智能无损解决方案、高性能存储、液冷数据中心产品，形成了端到端的智算解决方案，已助力全国多个省、市、区县级智算中心建设和多所高校智算中心建设落地，并提供智算中心全生命周期设计和全栈产品交付服务。液冷方面：公司布局全栈ICT液冷产品及解决方案，已发布全系列G6液冷服务器和全系列液冷DC交换机，全面支持冷板式和浸没式部署方式，并提供端到端液冷系统运行监控，实现液冷智能运维，有效应对AIGC时代大规模智算和高性能计算的能耗治理需求。
    盈利预测与投资建议：根据公司2023年年报及2024年一季报，我们调整了对公司2024-2026年的业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为24.75亿元（原预测值为27.23亿元）、30.04亿元（原预测值为33.08亿元）、36.58亿元（新增），对应EPS分别为0.87元、1.05元和1.28元，对应4月29日收盘价的PE分别约为24.3、20.1、16.5倍。公司是国内ICT行业领先企业，在国内ICT基础设施及服务市场领先地位稳固。公司运营商业务和国际业务表现较好，将是公司未来发展的重要推动力。另外，公司积极把握AIGC发展机遇，在相关领域深度布局。我们看好公司的未来发展，维持对公司的“推荐”评级。
    风险提示：1）ICT基础设施及服务业务发展不达预期。公司是国内领先的ICT基础设施及服务提供商，以太网交换机、企业路由器、X86服务器等产品在国内的市场份额领先。但如果公司不能保持产品的持续更新与迭代，则公司的ICT基础设施及服务业务将存在发展不达预期的风险。2）公司运营商业务发展不达预期。当前，公司运营商业务发展势头较好。但如果公司不能持续保持产品和技术的先进性，或者不能持续保持跟运营商客户的紧密协同，则公司运营商业务将存在发展不达预期的风险。3）公司AIGC业务的发展不达预期。当前，公司在AIGC算力和大模型方面积极布局。如果公司高性能AI服务器或数据中心交换机的市场接受度低于预期，或者私域大模型的市场推广进度低于预期，则公司AIGC业务将存在发展不达预期的风险。

经营承压，静待拐点

味知香(605089)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。2023年，公司实现营收7.99亿元，同比+0.10%；归母净利润1.35亿元，同比-5.42%；扣非归母净利润1.31亿元，同比+2.07%。4Q23，公司实现营收1.80亿元，同比-5.67%；归母净利润0.28亿元，同比-13.91%；扣非归母净利润0.28亿元，同比-13.91%。1Q24，公司实现营收1.66亿元，同比-17.92%；归母净利润0.19亿元，同比-46.94%；扣非归母净利润0.19亿元，同比-46.36%。
    需求弱复苏，新渠道稳步开拓。分产品看，2023年，牛肉类/家禽类/猪肉类/羊肉类/水产鱼类/水产虾类/其他类产品营收分别为3.22/1.32/0.59/0.17/1.15/0.96/0.47亿元，分别同比-4%/+7%/+8%/+22%/+2%/-7%/+6%，牛肉类产品销售承压。分渠道看，2023年，加盟店/经销店/批发/直销及其他/电商客户营收分别为4.28/0.97/2.13/0.14/0.02亿元，分别同比+1%/-23%/-2%/+26%/-72%，23年公司开拓商超新业务，实现收入0.33亿元。招商方面，2023年，公司净开加盟店/经销店/商超客户/批发客户132/51/46/98家至1823/728/83/535家。1Q24，公司净开加盟店/经销店/商超客户/批发客户-7/15/4/12家至1816/743/87/547家。
    费用投放加大，盈利能力承压。1Q24，公司毛利率25.00%，同比下降1.21pct；销售费用率6.00%，同比增加1.69pct；毛销差18.99%，同比-2.90pct；管理费用率7.53%，同比+2.94pct；研发费用率0.55%，同比+0.04pct。公司整体资源投入较大，并在新厂启动时，相关费用也有所增加，对利润端产生了一定影响。
    背靠朝阳赛道，产品渠道稳步推进。渠道端，在零售渠道上，公司将持续推进门店扩张力度，以华东区域为重心，加密线下销售网络，由一、二线城市向三、四线城市及乡镇进行下沉，优化门店经营能力，鼓励有能力的店主开多店。在批发渠道上，深化酒店餐饮、团餐客户合作，实行“1+N”的模式，通过与不同区域的大经销商合作，开发大客户，以点带面实现资源开发。商超等渠道上也将同步发力。产品端，公司未来将持续研发品质领先、成本领先的产品，打造多元化大单品。
    投资建议：维持“买入”评级。根据年报与一季报，考虑到消费需求恢复较为缓慢，因而预制菜渗透率的提升速度以及公司渠道拓展的速度都相对较为缓慢，我们预计公司24-26年营业收入分别为8.70/9.87/10.88亿元（前次24/25年为10.11/11.87亿元），净利润分别为1.44/1.64/1.77亿元（前次24/25年为1.85/2.11亿元），维持“买入”评级
    风险提示：渠道拓展不及预期；原材料价格波动；食品安全事件。

自主品牌持续成长，国货智能马桶崛起

瑞尔特(002790)
    事件：瑞尔特发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入21.84亿元，同比增长11.47%;归母净利润2.19亿元，同比增长3.59%；扣非后归母净利润2.00亿元，同比增长3.83%。其中23Q4实现营业收入6.38亿元，同比增长11.29%；归母净利润0.43亿元，同比下降24.82%；扣非后归母净利润0.37亿元，同比下降23.12%。24Q1公司实现营业收入5.23亿元，同比增长32.30%；归母净利润0.59亿元，同比增长47.15%；扣非后归母净利润0.53亿元，同比增长54.48%。
    智能坐便器增速亮眼，Q1自有品牌高增势头延续
    分产品看，2023年公司水箱及配件、智能座便器及盖板、同层排水系统产品收入分别为6.20、12.66、2.10亿元，分别同比增长-13.65%、25.90%、17.72%。其中，23Q4自主品牌高速增长势头延续，根据久谦数据，23Q4瑞尔特线上全平台销售额同比增长190.23%，12月市占率提升至5.6%；冲水组件产品已经有所恢复，收入降幅收窄，同比略有下滑；智能坐便器代工同比略有下滑。新品方面，24年公司将保持质量功能稳定性及性价比优势，围绕低水压或零水压冲水、自动翻盖、自动冲水、泡沫盾、四季温感、等离子杀菌、除臭、健康检测等功能研发创新，同时储备新兴品类，整合打造以整体卫浴空间为概念、囊括整体卫浴空间与家庭水系统前端与后端的全方位产品解决方案，前端产品包括暗装卫浴、同层排水系统相关产品，后端产品包括智能马桶、花洒、浴室柜等后置产品。
    24Q1公司加速品牌建设，品牌知名度和市场份额不断提升，自有品牌增速持续靓丽。根据久谦数据，24Q1瑞尔特线上全平台销售额同比增长60.4%，3月市占率提升至5.8%；
    自主品牌重点发力线下渠道，加速开拓海外智能马桶代工市场
    分渠道看，1）电商：在保持核心平台优势基础上，24年公司将开拓新电商平台；2）经销：24年公司将围绕卫浴、建材、五金、家电相关的经销商大力拓展线下门店，同时优化门店形象管理、加强宣传引导以提升店效，包括扩大专卖店比例、扩大门头占有率、深化后勤服务等。其中，家电渠道发展势头良好，期待24年贡献增量。
    分地区看，2023年境内、境外收入分别为16.49、5.36亿元，分别同比增长17.26%、-3.23%，收入占比分别为75.48%、24.52%。对于海外市场，传统业务方面，24年美国成屋销售情况向好，海外下游需求复苏可期。根据海关总署数据，24Q1中国五金龙头类产品出口额同比增速已经转正，陶瓷卫浴用品出口额低基数下同比加速增长；智能马桶业务方面，公司加速拓展代工客户，2024年放量可期。
    23Q4毛利率显著提升，市场开拓阶段营销费用投入加大
    盈利能力方面，2023年公司毛利率为29.53%，同比增长4.72pct；23Q4毛利率为32.02%，同比增长9.37pct。23Q4毛利率同环比增长，主要系自主品牌占比进一步提升。公司将持续降本增效：1）智能车间产能持续释放，降低人工成本；2）规模效应扩大，控制采购成本；3）技术整合升级，降低材料成本。24Q1毛利率为30.24%，同比增长5.01pct,主要系自主品牌占比持续提升。
    期间费用方面，23年公司期间费用率为18.69%，同比增长5.70pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为10.88%/4.61%/4.17%/-0.97%，同比分别+4.59pct/-0.18pct/-0.06pct/+1.34pct。其中，23Q4期间费用率为25.88%，同比增长14.05pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为17.86%/2.04%/5.66%/0.31%，同比分别增长13.61pct/0.39pct/0.68pct/-0.63pct。23Q4销售费用率同环比显著增长主要系公司加大线上下市场开拓力度，具体费用包括自主品牌营销推广投放、销售人员年终薪酬计提以及售后安装服务等方面。2024年公司将在同比略微增长范围内控制费销比。24Q1期间费用率为19.45%，同比增长2.57pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为11.66%/4.35%/4.26%/-0.82%，同比分别增长5.84pct/-1.67pct/0.07pct/-1.67pct。
    综合影响下，23年公司净利率为9.85%，同比下降0.76pct；23Q4净利率为6.45%，同比下降3.26pct。24Q1利率为11.06%，同比下降1.12pct。
    投资建议：瑞尔特依托传统节水型冲水组件行业领先优势，随着智能卫浴渗透率不断提升、自主品牌加速放量，智能马桶业务有望实现突破。我们预计瑞尔特2024-2026年营业收入为28.64、36.03、44.38亿元，同比增长31.11%、25.80%、23.18%；归母净利润为2.95、3.72、4.58亿元，同比增长34.88%、25.99%、23.38%，对应PE为17.0x、13.5x、10.9x，给予24年22.32xPE，对应目标价15.75元，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：市场竞争日益加剧风险;原材料价格大幅波动风险;新渠道及区域拓展不达预期风险。
   

新增农行等客户，鸿蒙应用开发及AI产品落地预期在2024年形成增量北交所信息更新

艾融软件(830799)
    2023年归母净利润同比增长37%，新增了中国农业银行、中银消金等客户公司2023年营收6.06亿元（+0.07%）、归母净利润7046万元（+36.77%）、扣非归母净利润6246万元（+38.81%）、经营性现金流8000万元（+122.49%），毛利率、净利率分别为33.18%、12.67%。2023年公司新增了中国农业银行、中银消金等行业客户，服务系统重要性银行客户已覆盖了国内20家之中的15家，资产过万亿的银行客户已覆盖了国内33家中22家。2024Q1实现营收1.36亿元（+6.87%）、归母净利润1150万元（+74.18%），发展态势良好。我们维持公司2024-2025年、新增2026年盈利预测，预计归母净利润分别为0.91/1.15/1.40亿元，对应EPS分别为0.43/0.55/0.67元/股，对应当前股价PE分别为25.2/19.8/16.3倍，看好公司全面系统参与金融信创体系建设的未来发展，维持“增持”评级。
    大语言模型技术赋能，初步形成AI领域数字金融助手和金融管家产品
    分业务来看，2023年技术开发创收5.76亿元（+9.20%），产品销售及其他、技术服务分别创收0.23亿元、0.07亿元。在人工智能领域，公司基于数字人技术和大语言模型的研究，初步形成了对内部使用的“数字金融助手”和对客户使用的“数字金融管家”两种产品；同时2023年公司成为百度文心一言首批生态合作伙伴。公司将优先内测试用文心一言，集成文心一言的技术能力，在此基础上与百度在产品研发、标准制定等多个领域展开深化合作，为用户打造全场景金融数字化人工智能解决方案及服务，形成具体的产品落地解决方案。
    融入鲲鹏生态、鸿蒙生态，893位“鸿蒙人才”助力客户鸿蒙版电子渠道建设2023年公司深度参与金融信创建设，已完成与鲲鹏、浪潮、海光、龙芯、麒麟等金融信创硬件产品的适配，全面兼容鸿蒙操作系统。公司已先后融入鲲鹏生态、鸿蒙生态等，五款产品已顺利通过华为鲲鹏技术认证。截至2023年年底已有893人次通过鸿蒙开发资质认证，可满足银行客户大规模鸿蒙版电子渠道建设需求。2024年，公司有望通过推动“数字金融助手”和“数字金融管家”产品落地应用、继续研发鸿蒙应用开发等领域产品，助力金融机构深度数字化转型。
    风险提示：技术迭代风险、下游行业较为集中的风险、市场竞争风险财务摘要和估值指标

2023年年报&2024Q1点评：业绩稳中有进，盈利持续提升

羚锐制药(600285)
    【投资要点】
    公司业绩实现稳中有进。2023年，公司实现营业收入33.11亿元，同比+10.31%；归母净利润5.68亿元，同比+22.09%；扣非归母净利润5.34亿元，同比+30.61%。公司持续加强“两只老虎”“小羚羊”等品牌建设，加快品类拓展，进一步提升服务质量，主要经营指标再创新高。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.80元（含税），拟分配现金股利人民币451,147,133.60元（含税），本次现金分红占合并报表中归母净利润的79.41%。2024Q1公司实现营收9.09亿元（+15.27%），归母净利润1.90亿元（+31.98%），扣非归母净利润1.81亿元（31.55%）。
    聚焦中医药治疗优势领域。主要产品线聚焦骨科疾病、心脑血管疾病等中医药治疗优势领域。公司骨科产品主要包括通络祛痛膏、活血消痛酊、壮骨麝香止痛膏、伤湿止痛膏、关节止痛膏、吲哚美辛贴片、丹鹿通督片等。其中通络祛痛膏为公司独家产品（基药+医保）；壮骨麝香止痛膏、舒腹贴膏等健康消费品在同品名产品中销量处于领先地位。心脑血管疾病、糖尿病等慢性病的主要产品包括培元通脑胶囊（独家+医保）、参芪降糖胶囊（基药+医保）、丹玉通脉颗粒等；儿科主要产品包括舒腹贴膏、小儿氨酚黄那敏颗粒、小儿咳喘灵颗粒、蒙脱石散、医用退热贴等；呼吸系统主要产品包括青石颗粒、咳宁胶囊、小柴胡片等；麻醉类产品为锐枢安？芬太尼透皮贴剂。
    深化营销管理提高盈利能力。2023年，公司销售、管理、财务、研发费用率分别为45.41%、8.57%、-1.06%，同比分别-2.68pct、-1.24pct、-0.17pct；销售毛利率、销售净利率分别为73.29%、17.16%，同比分别+1.01pct、+1.65pct。未来，公司将继续深化营销管理，进一步优化销售渠道和费效比，提高公司的盈利能力。2024Q1销售、管理、财务、研发费用率分别为45.55%、6.08%、-0.88%，同比分别-2.17pct、-1.05pct、-0.14pct，销售毛利率、销售净利率分别为75.60%、20.94%，同比分别-0.94pct、+2.66pct。
    【投资建议】
    公司业绩增长基本符合我们的预期。我们略微调整了贴膏剂、胶囊剂的增速，略微调整公司2024/2025年营业收入分别至人民币37.52/42.26亿元，新增2026年营收47.25亿元，2024-2026年归母净利润分别为6.81/7.99/9.38亿元，EPS分别为1.20/1.41/1.65元，对应PE分别为20/17/15倍。公司主要产品线聚焦骨科疾病、心脑血管疾病等中医药治疗优势领域。骨科疾病的患者早期大多自主进行健康管理，鉴于中成药贴膏剂良好的疗效、安全性和依从性，市场规模呈扩张态势。公司骨科用药拥有通络祛痛膏、活血消痛酊等多个独家品种及市场占有率较高的“两只老虎”系列产品，能够满足消费者多样化、多层级的自我诊疗需求。据米内数据，公司通络祛痛膏、壮骨麝香止痛膏、麝香壮骨膏、舒腹贴膏、伤湿止痛膏5款产品入选2023上半年中国城市实体药店终端中成药贴膏剂TOP20品牌。维持“买入”评级。
    【风险提示】
    行业政策风险；
    产品质量风险；
    成本波动风险；

一季度业绩大幅增长，生物基聚酰胺放量在即

凯赛生物(688065)
    主要观点：
    事件描述
    2024年4月30日，凯赛生物发布了2023年年报及2024年一季报。公司2023年实现营业收入21.14亿元，同比下降13.39%；归母净利润3.67亿元，同比下降33.75%，扣非归母净利润3.07亿元，同比下降44.67%。
    2024年一季度实现营业收入6.85亿元，同比增长35.43%，环比增长24.76%；归母净利润1.05亿元，同比增长83.25%，环比增长99.96%，扣非归母净利润1.03亿元，同比增长100.99%，环比增长103.19%。
    主营产品需求回升，2024Q1公司业绩大幅增长
    2023年公司营收符合预期，主营产品长链二元酸受国际市场环境及下游需求不足影响，但仍维持全球市场主导地位。2023Q4实现营业收入5.49亿元，同比下降9.07%，环比增长2.55%；归母净利润0.53亿元，同比下降21.53%，环比下降26.92%，扣非归母净利润0.51亿元，同比下降11.54%，环比下降3.82%。业绩承压主要系下游需求不足，公司长链二元酸系列产品在2023年产量同比增长10.70%的情况下，库存较上年增加33.23%，且营收同比下降8.99%，同时，报告期内癸二酸产品尚处于推广期，毛利率较低，导致长链二元酸板块整体毛利率较上年减少2.83PCT；生物基聚酰胺系列产品处于商业化推广阶段，产能利用率不足，单位成本较高，板块毛利率较上年减少10.65PCT，生产量和销售量较上年有所下降。此外，公司受国际市场环境影响，境外营收同比下降35.21%，影响业绩。
    2024Q1业绩大幅增长，主要系下游需求回暖。公司主营产品长链二元酸销售量、销售收入较上年同期大幅上涨；此外，公司全力拓展癸二酸市场，提升客户份额，公司归母净利润及扣非归母净利润提升。
    与招商局在股东层面建立深度合作，助力生物基聚酰胺放量新进展报告期内，公司定增获上交所受理，全力推进生物基材料下游相关应用研发，在招商局协助下打开生物基聚酰胺市场。2024年1月31日公司发布向特定对象发行A股股票募集说明书（申报稿），发行新股后招商局集团将间接成为上市公司股东，加深与公司战略合作。2023年12月1日，招商局围绕“加快推动科技创新，培育新兴产业”目标，投入30亿元成立全资子公司“招商局创新科技公司”，经营项目为生物基材料制造、研发、销售及其他新材料研发和推广。2023年6月凯赛生物与招商局签订的“1-8-20”合作协议也将奠定公司业绩增量。此外，2024年1月16日公司与韩国3P.COM公司签订协议设立合资公司，于开发生物基聚酰胺复合材料的应用方面达成合作，包括氢气储存和运输、城市空中交通、风电叶片等领域。
    用技术创新保持行业竞争力，加速开拓生物材料大型应用场景
    公司围绕生物制造制定发展战略，符合绿色、低碳、可持续的行业未来趋势。凯赛生物长链二元酸产品市占率稳定，随着需求回升将进一步支撑公司业绩，报告期内，生物基聚酰胺工程技术研究中心、凯赛（乌苏）生物技术有限公司年产3万吨长链二元酸和2万吨长链聚酰胺项目结项；生物法癸二酸产能逐步释放，贡献增量，据iFind数据，癸二酸24Q1月均出口量5050.95吨，环比增长66.71%，境外市场需求改善，有利于公司进一步放量；生物法戊二胺的可再生碳含量为100%，响应碳减排需求，公司将对已有生产线持续优化菌种和生产工艺，降本增效。与招商局合作落地将推进生物基聚酰胺系列产品下游应用开发，加速生物基材料替代石化产品进程与产能放量，对公司未来业绩形成支持。目前公司生物基聚酰胺产品在工程塑料、纺丝、交运物流、建筑材料、新能源等领域开发了大量客户，有望在交运物流、新能源装备、建筑等领域的大场景中实现“以热塑替代热固、以塑代铝、以塑代钢”，公司50万吨生物基戊二胺及90万吨生物基聚酰胺在建项目将于2024年底建成部分产能，分批投产，其中，年产5000吨高温尼龙示范线已于2023年年底建成，为下游复合材料的开发提供树脂。
    投资建议
    预计公司2024-20256年归母净利润分别为6.45、9.35、12.54亿元（2024-2025年前值为7.54、11.00亿元），同比增速为75.9%、45.1%、34.0%。对应PE分别为46、32、24倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    (1)宏观经济及产业政策波动风险；
    (2)新项目建设进度、产品达产进度及销售不确定性的风险；(3)关税等进出口政策及国际贸易环境变化风险；
    (4)汇率波动风险；

公司简评报告：一季度表现优于服装消费大盘，仍存多维发展动能

森马服饰(002563)
    投资要点
    事件：4月29日，公司发布2024年一季度报告，实现营收31.39亿元（+4.58%），归母净利润3.46亿元（+11.40%），扣非归母净利润3.38亿元（+15.55%），利润明显高于收入增长，整体基本符合预期。
    同时，公司发布2023年年度分红派息实施公告，以公司现有总股本2,694,090,160股为基数，向全体股东每10股派3.00元人民币现金（含税）。
    一季度表现优于服装消费大盘，仍存多维发展动能。2024Q1服装鞋帽、针、纺社零同比+2.5%，受天气拖累表现较弱。得益于品牌全域提振，公司一季度增长稳健，优于服装消费大盘。公司业绩有望保持健康增长，主要基于：在质价比消费背景下，大众服饰将持续受益；同时，公司多措并举积极调整批发向零售转型（设立零售事业部推进业务流程变革、拉通全域新零售提升运营效率等），有望释放多维发展动能。1）线下，2024Q1门店继续优化，5月1日将集中开店，包括多家S-mall奥莱。预计全年门店以经营提质为核心任务，店效相较历史优秀水平仍有较大提升空间，店数净开略增。2）线上，2023年设立直播事业部，紧抓抖音平台的流量增长机遇。3）儿童运动服饰，公司通过亚瑟士儿童和PUMA儿童补足儿童运动赛道，目前研产销体系已构建完毕，期待产品面世后的动销表现。4）出海，公司持续探索推进出海战略，目前海外门店数约70家，主要分布在中东和东南亚，年内有望达到100家。
    毛利率为历史高水平，存货改善切换至补库阶段。1）费率：2024Q1毛利率为46.63%（同比+2.29pct），为历史相对高水平，预计与供应链能力提升、线上线下深化同价有关，在折扣改善、线上盈利释放下毛利率仍有上行空间。销售/管理/研发/财务费用率为24.47%/4.38%/1.48%/-2.07%（同比+1.07/+0.10/+0.12/-1.14pct），带动期间费率微增0.15pct至28.26%。2）存货，2024Q1存货为25.87亿元（同比-23.27%），带动存货周转天数下降51天至143天，自2022年以来逐年改善，销售端已逐渐从去库切换至补库。
    投资建议：公司作为休闲服饰和童装的双龙头，品牌、渠道壁垒和柔供能力突出。门店优化+线上线下同款同价、2024年或重启净开店，公司有望迎高质成长。预计2024/2025/2026年归母净利润分别为14.14/17.58/21.53亿元，同比增速为26.11%/24.27%/22.50%，对应P/E为11/9/7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：人口出生率下滑的风险；消费疲软的风险；门店拓展不及预期的风险；海外业务受阻的风险等。

公司信息更新报告：盈利能力持续提升，汽车电子业务高速增长

兴瑞科技(002937)
    2024年一季报业绩超预期，汽车电子业务高速增长，维持“买入”评级
    2023年公司收入20.06亿元，YOY+13.51%；归母净利润2.67亿元，YOY+21.99%；其中2023年单Q4收入5.19亿元，YOY+3.43%，归母净利润0.77亿元，YOY+2.43%。另外公司公布2024年一季度财报，2024Q1收入5.0亿元，YOY+4.06%，归母净利润0.73亿元，YOY+40.13%，毛利率28.85%。考虑智能终端业务边际回暖，我们下调2024/2025年盈利预测，并新增2026年业绩预测，预计2024/2025/2026年归母净利润为3.3/4.3/5.8亿元（前值3.5/4.7亿元），当前股价对应PE为19.8/15.2/11.4倍，我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。
    公司持续拓展新能源客户汽车电子板块收入提升，智能终端交付周期延长
    2023年公司汽车电子及新能源汽车业务实现收入10.05亿元，YOY+60.19%。汽车电子收入上升主要原因是公司获得与尼得科、中车时代及电装等头部企业的项目定点，随着合作深入，公司提供的新能源汽车零部件产品已经覆盖了广泛的终端车型，从而推动汽车电子收入不断增加。2023年公司智能终端板块收入5.74亿，YOY-26.70%，该板块收入下降的原因主要系2022年由于海外疫情导致终端客户提前囤货，2023年下游需求下滑。此外由于市场上正处于Wi-Fi6向Wi-Fi7技术过渡阶段，也导致部分智能终端产品交付周期延长。
    慈溪新能源工厂预计于2024Q2投产，回购股份增强投资者信心
    产能方面，公司海内外六大生产基地布局有序落地，其中慈溪新能源汽车零部件产业基地已于2024年3月通过综合验收，计划于2024Q2提前投产。公司紧密跟进客户在全球化布局需求，未来成长可期。另外公司拟使用自有资金不超过0.7亿元回购股份，用于员工持股计划，回购价格不超过30元/股。我们认为此次回购可以增强投资者信心同时充分调动公司员工干部的积极性，有效地将股东利益、公司利益和员工利益紧密结合在一起，促进公司健康可持续发展。
    风险提示：新能源汽车竞争加剧风险、下游客户需求不及预期风险、汇率风险。

2023年年报及2024年一季报点评：2024Q1盈利改善，国内招聘需求现回暖迹象

科锐国际(300662)
    投资要点：
    事件：科锐国际发布2023年年报及2024年一季报公告。
    点评：
    业绩简评。2023年，公司实现营业总收入97.78亿元，同比增长7.55%；实现归母净利润2.01亿元，同比减少31.05%；扣非归母净利润为1.34亿元，同比减少43.03%。2024年第一季度营业收入实现26.39亿元，与去年同期对比增长10.30%，公司一季度实现归属于母公司的净利润4,065.06万元，同期对比增长22.07%。
    2023年灵活用工业务扩张，高毛利招聘业务收缩。分业务来看，2023年灵活用工业务收入达89.77亿元，同比增长11.7%，占营收比重提升至91.81%；中高端人才寻访业务收入4.24亿元，同比下降37.83%；招聘流程外包业务收入0.67亿元，同比下降38.41%；技术服务业务收入0.44亿元，同比增长9.17%。灵活用工业务占比进一步扩大，而高毛利率的中高端人才寻访、招聘流程外包等业务明显收缩，且用工需求不景气导致主要细分业务毛利率均有下降，导致公司毛利率同比下降2.37个百分点至7.31%。
    2024年一季度国内招聘需求率先回暖。2023年公司为国内外客户成功推荐中高端管理人员和专业技术岗位14,569人；灵活用工业务累计派出383,415人次。2024年一季度国内招聘需求回暖。公司为国内外客户成功推荐中高端管理人员和专业技术岗位3,113人；灵活用工业务累计派出115,710人次，公司在册灵活用工业务的岗位外包员工36,200余人，整体灵活用工业务增长12.08%。受地缘政治等因素影响，海外经济保持低迷2024年一季度欧美等地海外子公司的本土业务略有下降，海外招聘需求恢复相对落后。
    维持对公司“增持”的投资评级。2024年一季度国内招聘需求展现向好迹象，看好公司灵活用工业务基本盘稳定和数字化技术加持下细分赛道招聘业务成长性。预计公司2024/2025年的每股收益分别为1.32/1.71元当前股价对应PE分别为15.67/12.12倍。维持对公司“增持”的投资评级
    风险提示：行业竞争加剧、国内或海外招聘需求不及预期、汇率大幅波动、业绩增速低于预期等风险。

短期投资波动致业绩承压，自营驱动大幅扩表

中国银河(601881)
    事件：中国银河发布2023年一季报。2023年公司实现营收/归母净利润72.14/16.31亿元，同比-17.06%/-27.46%，加权平均ROE1.30%，同比减少1.06个百分点。
    点评：
    投行、资管增长亮眼，自营业绩承压。2024Q1，公司调整后营收40.80亿元，同比-21.2%，经纪/投行/资管/信用/自营业务累计收入分别为12.56/0.95/1.09/9.30/16.29亿元，同比-9.8%/+65.2%/+7.3%/-16.9%/-32.5%。自营业绩波动主因投资收益项下滑，2024Q1公司投资收益-22.80亿元，同比减少38.64亿元。
    杠杆率进一步提升，资产规模大幅向上，金融投资资产仍为主要的扩表方向。公司2023年Q1除客户资金杠杆率4.55，较年初提升0.34倍，我们预计主要由于公司2023年积极补充净资本，当前具备较好的扩表基础并在Q1实施扩表所致。2024Q1公司资产规模7688.50亿元，较年初+15.9%。其中金融投资资产规模4147.20亿元，较年初+18.1%。此外，2024Q1公司卖出回购金融资产款2059.14亿元，较年初+27.6%，预计主因公司自营债券投资加杠杆水平提升。
    管理费用小幅下滑，费用率水平略有提升。2024Q1公司管理费用23.95亿元，同比-5.97%，管理费用下滑幅度较小。以调整后营收为基数，公司2024Q1管理费用率58.7%，同比提升9.5pct。预计主要由于员工人数增长。2023年母公司员工总数10468人，同比+6.9%。
    盈利预测与投资评级：2023年，公司正式实施新一轮战略发展规划，明确“金融报国、客户至上”的使命和“打造国内一流、国际优秀现代投行”的目标，纵深推进“五位一体”战略。投行、机构业务有望迎来发力，头部优势或将进一步稳固。公司作为头部券商未来或受益于监管层支持券商通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强的政策。我们预计2024-2026E归母净利润分别为84.53/97.32/107.38亿元，对应2024-2026E PB为1.04/1.01/0.98X，维持“买入”评级。
    风险因素：市场竞争加剧，政策落地不及预期，市场波动加剧等。

基本面稳健，县域和重点领域表现亮眼

农业银行(601288)
    事件：4月29日，农业银行披露2024年一季报：2024Q1归母净利润同比-1.63%（2023年同比+3.91%）；营业收入同比-1.76%（2023年同比+0.03%）；年化加权ROE11.39%，同比-1.21pct；年化ROA0.69%，同比-12bp。
    点评：
    营收和利润增速下滑，但业绩表现优于可比同业。2024Q1农业银行营收同比增速较2023年-1.79pct至-1.76%；归母净利润同比增速较2023年-5.54pct至-1.63%，与其他国有大行趋势基本一致但表现相对较好。2024Q1公司利润下滑，主要源于净息差拖累，主要正面贡献源自规模扩张；利润同比由升转降，主要源自规模增速放缓和拨备贡献下降等，正面因素主要为净息差同比压力减轻。
    净息差同比降幅收窄，规模增速放缓。2024Q1农业银行净息差1.44%，较2023年-16bp，同比-26bp。根据我们测算，2024Q1净息差同比降幅较2023年收窄，主要源自生息资产收益率降幅收窄，其次计息负债成本率增幅也有所下行。资产端压力主要源自支持实体经济、LPR下调、按揭贷款重定价等因素影响下贷款利率下行；负债端存款定期化趋势延续，但整体成本率仍处于行业优势水平。在监管要求平滑信贷投放节奏等因素的影响下，公司规模增速放缓，总资产、总负债、总贷款、总存款同比增速分别为14.52%、14.91%、12.92%、12.25%，增速分别较2023年-3.00pct、-3.41pct、-1.48pct、-2.72pct。
    县域金融增量扩面，重点领域增速亮眼。县域金融市场空间广阔，公司进一步加大县域信贷资源配置力度，县域农村金融供给显著增加。截至2024Q1末，县域发放贷款和垫款总额同比+16.78%，增速远高于全行平均12.92%的贷款增速水平。此外，公司持续加大服务实体经济力度，截至2024Q1末，制造业贷款、绿色信贷业务、普惠金融领域贷款、普惠型小微企业贷款余额分别同比+23.51%、+45.79%、+40.03%、+39.42%。
    不良率持续下行，资产质量稳中向好。2024Q1末农业银行不良率1.32%，环比-1bp，同比-5bp；拨备覆盖率303.22%，环比-65bp，同比+61bp，抵御风险能力较强，利润反哺空间较大，资产质量核心指标稳中向好。
    资本合理充裕，外源性补充推进。2024Q1末农业银行核心一级资本充足率11.37%，环比+65bp，同比+67bp，处于合理充裕水平。公司在推进资本集约式发展的同时，积极拓宽外源性资本补充渠道，有序发行二级资本债和永续债补充资本，夯实资本基础。
    盈利预测与投资评级：农业银行基本面扎实，深耕县域、积极布局三农、绿色和数字金融，具备县域金融的独特优势，未来随着县域金融继续增户扩面，公司发展前景广阔，有望成为服务乡村振兴的领军银行和服务实体经济的主力银行。我们看好公司未来的发展前景，预计4月29日收盘价对应2024-2026年PB分别为0.59、0.55、0.51倍，维持“增持”评级。
    风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期，资产质量显著恶化等

2023年公司业绩承压，2024Q1产品单位亏损收窄

德方纳米(300769)
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年，公司实现营收169.73亿元，同比下降24.76%；实现归母净利润-16.36亿元，同比下降168.74%；实现扣非归母净利润-16.71亿元，同比下降172.06%；实现整体毛利率0.19%，较2022年下降了19.86Pct。2024Q1，公司实现营收18.92亿元，同比下降61.74%；实现归母净利润-1.85亿元，同比增加74.25%；实现扣非归母净利润-1.92亿元，同比增加73.91%；实现整体毛利率0.03%，较2023Q1提升了0.02Pct。
    事件点评：
    2023年公司出货稳步增长，原材料价格大幅波动导致公司业绩承压。2023年，公司磷酸盐系正极材料实现销售21.39万吨，同比增长24.15%；单吨价格为7.91万元，较2022年同比下降39.55%；单吨净利为-0.78万元，较2022年下降了2.13万元；单吨毛利为0.02万元，较2022年下降了2.60万元。公司业绩出现大幅下滑主要系在下游需求增速放缓、行业竞争加剧的背景下，受原材料锂源价格大幅下跌影响，公司产品售价下降，产能利用率下降，原材料库存产生较大减值损失。
    2024Q1产品单位亏损收窄，预计全年有望扭亏。2024Q1公司磷酸盐系正极材料实现销售4.5万吨，同比增长14%；单吨价格约为4.20万元/吨，较2023年均价下降了3.71万元；单吨净利为-0.43万元，单吨毛利为0.03万元，单位亏损收窄。2024Q1仍存在亏损主要系一季度春节假期导致产能利用率下降以及年初加工费下调导致产品成本上升、售价下滑。二季度开始，我们预计加工费有望企稳，叠加公司产能利用率逐步回升，公司2024年业绩有望扭亏。
    公司磷酸盐系正极材料产能达49.5万吨/年，补锂剂已建成5000吨/年产能。2023年，公司建成纳米磷酸铁锂产能26.5万吨/年，曲靖德方年产11万吨磷酸锰铁锂项目部分产能已释放，宜宾德方时代年产8万吨磷酸盐系正极材料项目预计今年投产。公司前瞻布局磷酸锰铁锂打造先发优势，且在其需求尚未大规模放量的背景下，公司可切换部分产线用于生产磷酸铁锂，由此有助于稳固公司经营业绩。此外，公司的补锂剂产品是全球首个实现量产的正极补锂材料，先发优势和性能领先优势突出，目前已建成5000吨/年的补锂剂产能，产业化进度处于行业领先水平，有望成为公司新业绩增长点。
    公司经营性现金流大幅改善，资本开支明显下降。2023年，公司经营性现金流净额由负转正，达59.93亿元，同比增长高达197.68%；2024Q1经营性现金流净额为-7.18亿元，较2023Q1同比增长8.38%。公司现金流改善主要系应收银行承兑汇票到期托收及贴现增加，叠加原材料采购金额规模下降综合影响所致。未来随着公司经营业绩的改善，预计公司现金流将会持续改善。此外，公司2023年及2024Q1资本开支分别为16.27/2.11亿元，分别同比减少36.35%/71.19%。
    投资建议：
    我们下修公司业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为1.81/5.67/9.65亿元（2024-2025年前次预测值为19.13/25.05亿元），EPS分别为0.65/2.03/3.45元，当前股价对应PE分别为56.30/18.03/10.59倍。考虑到公司为铁锂行业头部企业，短期业绩承压，长期仍具备竞争优势，因此维持“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格波动的风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

持续拓展线下渠道，2024Q1利润扭亏为盈

华宝新能(301327)
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年公司实现营收23.14亿元，同比下降27.76%；实现归母净利润-1.74亿元，同比下降160.55%；实现扣非归母净利润-2.63亿元，同比下降197.04%；实现整体毛利率39.71%，较2022年下降4.61Pct。2024Q1公司实现营收5.82亿元，同比上升29.89%；实现归母净利润0.29亿元，同比上升197.73%；实现扣非归母净利润0.13亿元，同比上升129.10%；实现整体毛利率46.52%，较2023Q1上升了4.83Pct。
    事件点评：
    公司盈利逐季恢复，看好未来美国、日本市场表现。2023Q2-2024Q1，公司单季度营收分别4.73/6.58/7.34/5.82亿元，分别同比-32.69%/-28.05%/-24.55%/29.89%，盈利增速逐季改善。2023年在欧洲市场，由于天然气价格的回落和能源危机的常态化，储能产品库存不断攀升；在日本市场，消费者性能偏好的变化也进一步加剧了市场竞争。公司不断深化全球品牌战略，坚定美国、日本市场持续开发投入和品牌构建，2024Q1，公司在美国、日本市场营业收入分别同比增长36.67%、74.84%，持续看好公司便携储能产品在户外活动、应急备灾刚性需求。
    库存成本优化叠加降本增效措施，2024Q1毛利率回升。2023年公司毛利率39.71%，同比下降4.61pct。受高价成本库存影响，以及为应对市场竞争，公司阶段性加大产品促销力度，导致2023年毛利率有所下降。随着库存成本的优化、原材料价格的回落以及降本增效措施的不断推进，2024Q1实现46.52%，同比上升4.83pct。期间费用方面，2024Q1销售/管理（含研发）/研发/财务费用率分别为29.77%/6.95%/6.92%/-4.51%，同比下降6.37/4.55/2.32/1.19pct，公司通过优化人力成本结构、提升广告推广精准投放和素材复用等措施，控制费用率处于合理区间。
    公司积极拓宽产品线，建设线下渠道及品牌独立站以提升品牌影响力和市占率。公司致力于拓宽产品的技术护城河，不断推动产品的迭代升级。2023年公司旗下全场景家庭绿电专家品牌“Geneverse电掌柜”，成功推出了固定式家储第一代产品，实现从光伏发电到电化学储能一体化。公司积极加强全球渠道的布局，通过官网独立站、第三方电商平台和线下零售三位一体的渠道结合，已在全球建立了21个官网独立站，覆盖了40个国家和地区。同时，通过与全球知名品牌商或零售商的紧密合作，公司产品已成功进入Costco、Harbor FreightTools、Walmart、Home Depot等近1万家全球知名零售渠道，进一步提升了品牌影响力和市场占有率。
    投资建议：
    考虑到行业需求下行，我们下修公司业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为1.68/2.43/2.50亿元（2024-2025年前次预测值为2.69/3.79亿元），EPS分别为1.35/1.95/2.00元，当前股价对应PE分别为47.08/32.55/31.70倍。考虑到公司为便携储能龙头，持续官网独立站、第三方电商平台和线下零售三位一体的渠道建设，因此维持“买入”评级。
    风险提示：
    上游电芯价格波动的风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

1Q24量减价增，成本红利如期释放

青岛啤酒(600600)
    青岛啤酒披露2024年一季报，1Q24实现营收101.5亿元，同比-5.2%，实现归母/扣非归母净利润16.0/15.1亿元，同比+10.1%/+12.1%。高基数下公司1Q24销量下滑，吨价增幅有所放缓。成本红利如期释放，销售费用率收缩，归母净利率升幅较大，建议积极布局。预计公司24-26年EPS为3.66、4.19、4.73元，同比+17.1%、+14.5%、+12.8%，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    高基数下1Q24销量下滑，吨价增幅有所放缓。1Q24公司实现营收101.5亿元，同比-5.2%，销量/吨价分别同比-7.6%/+2.6%至218.4万千升/4647元。销量下降幅度较大，我们判断主要系去年同期在疫情放开的高预期下，备货前置，形成了高基数所致（1Q23销量同比+11.0%至236万千升，为近五年最高点）。分产品来看，公司青岛主品牌/其他品牌产品销量分别同比-5.6%/-10.4%至132.2/86.2万千升，中高端以上产品销量同比-2.4%至96万千升。主品牌、中高端以上产品销量占比较去年同期均有所提升。产品结构不断升级，带动吨价持续向上，但增幅有所放缓，我们判断可能系货折增加所致。
    成本红利如期释放，销售费用率收缩，归母净利率升幅较大。1）成本端，澳麦双反取消、包材价格压力缓解带来的成本红利如期释放，公司吨成本同比-1%至2768元。在结构升级与吨成本下降的带动下，公司1Q24毛利率同比提升2.1pct至40.4%。2）费用端，公司1Q24销售/管理费用率分别同比-1.0/+0.4pct至12.8%/3.4%。销售费用率有所收缩，我们判断，可能系部分费用已于4Q23前置投放，叠加公司主动调节所致。管理费用率小幅提升主要系营收下滑所致。3）盈利水平上，在结构升级、成本红利释放、销售费用大幅收缩的带动下，公司1Q24归母净利率同比提升2.2pct至15.7%。
    成本红利有望持续兑现，业绩节奏前低后高，建议积极布局。我们认为，啤酒行业结构性升级的趋势不改。对青岛啤酒而言，公司在“一纵两横”区域战略的指导下，持续巩固、提升基地市场内的优势地位。随着主品牌“1+1+1+2+N”产品矩阵的确立，公司将持续发力中高端市场，后续吨价有望延续增长态势。随着澳麦双反政策的取消、步入新的采购周期，公司在1Q24体现出了较大的成本弹性，后续有望持续兑现成本红利。由于2023年备货前置，我们预计公司2024年业绩将呈现前低后高的态势，1Q24业绩增速或为全年低点，建议积极布局。
    估值
    我们维持此前的盈利预测，预计公司24-26年EPS为3.66、4.19、4.73元，同比分别+17.1%、+14.5%、+12.8%，对应PE21.6/18.9/16.8倍，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    原材料成本波动、食品安全风险、核心单品推广不及预期。

23年业绩符合预期，业绩有望迎来拐点

山东赫达(002810)
    主要观点：
    事件描述
    4月26日，山东赫达发布2023年年报以及24年一季度报告，2023年全年实现营业收入15.56亿元，同比下降9.70%，实现归母净利2.20亿元，同比下降37.76%。24Q1实现营收4.35亿元，同比上升16.10%；实现归母净利0.54亿元，同比下降26.37%。
    公司23年业绩符合预期，看好24年市场回暖带来的业绩增量
    主要产品价格触底，高青一期产能逐步放量。公司2023年全年实现营业收入15.56亿元，同比下降9.70%，实现归母净利2.20亿元，同比下降37.76%。公司业绩主要受到行业内竞争加剧、房地产市场下行等因素影响，此外，公司可转债及汇兑收益下降所致的财务费用增加也带来了一定的影响，23年财务费用同比增加了0.25亿元。公司纤维素醚原有产能产销饱和，高青一期持续贡献增量，收入主要由产品价格下降拖累，公司一体化优势明显，小产能出清下，公司高青一期产能有望维持放量节奏。植物胶囊受众主要在欧美国家，欧美通货膨胀得到有效缓解，海外经济复苏叠加海外去库存影响触底，植物胶囊销售有望回暖。24年Q1公司营收上修，同比上升16.10%，净利润稍有承压，目前公司主营产品纤维素醚以及植物胶囊价格皆已筑底，24年有望实现量价齐升。
    纤维素醚持续扩产，收购中福拓展纤维素产品矩阵
    公司是亚洲纤维素醚领先企业，持续完善产品组合。公司纤维素醚现有产能为6.4吨/年，覆盖HPMC/HEMC等近百个产品。公司分两阶段收购山东中福致为，中福致为致力于HEC的研发、生产与销售，目前其HEC产能为1万吨/年。羟乙基纤维素（HEC）可广泛应用于涂料、日用化学、石油钻井、PVC、陶瓷等领域，具有较大的市场潜力，发展前景广阔。截至2023年9月30日，中福致为已纳入上市公司合并范围。收购中福致为有利于完善公司纤维素醚产品线，提高纤维素醚系列产品配套能力。
    二代胶囊溶出曲线接近明胶胶囊，有望形成新的成长曲线
    二代植物胶囊性能提升，有望打开新一轮成长曲线。植物胶囊海外库存持续消解，价格有望在客户补库需求下有所提升。公司突破二代胶囊技术，其二代植物胶囊溶出曲线等各方面性能接近明胶胶囊，成本及产品优势下，公司有望在国内的创新药和新药市场开启新一轮成长曲线。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.10、4.18、5.76亿元（24、25年前值：4.15、5.71亿元），同比增速为40.6%、34.9%、38.0%。对应PE分别为16、12、9倍，鉴于海外需求和纤维素醚价格的不确定性，下调至“增
    持”评级。
    风险提示
    (1)项目投产进度不及预期;(2)原材料价格大幅波动;(3)相关政策变动风险;(4)国际贸易风险。

光伏检测全面布局，打造AI运维新增长极

欧普泰(836414)
    投资要点
    光伏检测领域专精特新“小巨人”，多面布局光伏产业链：公司成立于1999年，专注太阳能电池外观及内部缺陷识别技术研发与生产，2021年被评为国家级专精特新“小巨人”企业。生产的检测产品可以实现对电池片、电池串、组件及接线盒等多种产品瑕疵类型的自动识别，同时，公司紧跟时代步伐将AI技术应用到光伏电站的运维检测，促进光伏行业数字化转型。净利润随营收规模增长，2023年归母净利润达到0.34亿元，同增17.92%。
    光伏行业需求稳定增长，电站运维打开新市场空间：1）光伏行业需求稳定增长，产能扩张满足高增需求：我们预计2024年全球组件产能达1062GW，2022-2024年CAGR高达39%，组件产能扩张持续带动光伏组件制造和检测设备需求增长。2）品质要求提升，技术与产品持续迭代发展：360iResearch预计2027年全球机器视觉自动检测市场规模将突破30亿美元，2020-2027年CAGR为34.08%，市场稳步增长。同时主流组件厂商对品质要求迅速提高，不断推动光伏检测技术与设备持续迭代发展。3）光伏电站规模持续增长，运维市场空间广阔：随光伏装机持续增长，电站规模稳步提升，我们预计2026年我国光伏累计装机量预计超1400GW，2026年我国光伏运维行业市场规模超600亿元，2023-2026年CAGR达33%。
    紧跟技术发展趋势，强化拓展AI云生态：1）光伏检测全面覆盖，检测技术沉淀深厚：公司高度重视技术研发工作，深耕光伏检测领域，获得多项专利技术，产品竞争力强。2）紧跟优质客户资源，市占率持续保持高水平：公司全球市占率占比超40%，始终维持高水平，同时与龙头组件厂合作紧密，有望受益组件产能扩张。3）布局光伏电站无人机自动运维系统，打造第二增长曲线：公司拓展布局光伏电站AI运维业务，可实现EL的组件级自动定位，大幅提升检测效率与精确度，降低运维成本并提高发电收益，同时“无人机+EL相机”填补了市场技术的空白，可与无人机飞控系统集成，可实现实时图传、构建电站数字孪生模型，提供缺陷检测报告，并给予客户优质缺陷解决方案。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为0.47/0.61/0.81亿元，同比+36%/32%/32%，对应PE为14/11/8倍，考虑公司光伏电站AI运维业务贡献新增长曲线，首次覆盖给予公司“增持”评级。
    风险提示：行业产能扩张放缓、新客户拓展不及预期、竞争加剧。

2023年报及2024年一季报点评：海外营收占比创新高，盈利能力回升

三一重工(600031)
    投资要点：
    事件：近日，三一重工发布2023年报及2024年一季报。
    点评：
    2023年盈利能力回升。2023年，公司实现营收为740.19亿元，同比下降8.44%；归母净利润为45.27亿元，同比增长5.53%。毛利率为27.71%，同比提升3.69pct，主要系国内外市场结构与产品结构的改善、降本增效措施等因素导致；净利率为6.29%，同比提升0.79pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+0.60pct、+0.31pct、-0.65pct、-0.27pct。2023Q4，公司实现营收为178.82亿元，同比下降17.58%，环比增长10.24%；归母净利润为4.80亿元，同比下降30.74%，环比下降25.87%。毛利率为25.23%，同比下降2.03pct，环比下降3.96pct；净利率为2.59%，同比提下降0.59pct，环比下降1.47pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+0.77pct、+0.49pct、-1.82pct、-3.35pct，分别环比变动为-0.40pct、-0.06pct、+0.81pct、-2.72pct。
    2024Q1业绩环比高增。2024Q1，公司实现营收为178.30亿元，同比下降0.95%，环比下降0.29%；归母净利润为15.80亿元，同比增长4.21%，环比增长229.21%。毛利率为28.15%，同比提升0.55pct，环比提升2.92pct；净利率为9.19%，同比提升0.41pct，环比提升6.60pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+0.51pct、-0.25pct、-0.57pct、+1.39pct，分别环比变动为-1.55pct、-0.17pct、-1.90pct、+0.62pct。
    海外营收占比创新高，产品结构改善助毛利率提升。2023年公司海外产品销售已覆盖180多个国家与地区，欧美是海外增长最快的区域。2023年海外营收为435.64亿元，同比增长19.12%，占总营收的58.86%，创历史新高，同比提升13.61pct。从区域上看，亚澳区域实现营收为165.00亿元，同比增长11.10%；欧洲区域实现营收为162.50亿元，同比增长37.97%；美洲区域实现营收为75.80亿元，同比增长6.82%；非洲区域营收为29.20亿元，同比增长2.56%。受益于海外销售规模扩大、产品结构改善，海外市场毛利率为30.94%，同比提升4.58pct。
    国内市场挖机筑底，政策助力需求增加。2023年公司挖掘机械业务实现营为收276.36亿元，同比下降22.71%；混凝土机械业务实现营收为153.15亿元，同比增长1.55%；起重机械业务实现营收为129.99亿元，同比增长2.60%；路面机械业务实现营收为24.85亿元，同比下降19.32%；桩工机械业务实现营收为20.85亿元，同比下降31.97%。挖掘机械业务营收同比降幅扩大，主要系工程机械下游需求持续偏弱，挖掘机内销处于筑底阶段。2024年3月，在经历三年下行周期后2024年挖机内销单月首次同比增速转正，累计增速降幅逐渐缩窄，叠加设备更新政策推进，老旧机型更新替换，有望刺激工程机械需求，助力公司业绩增长。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2024-2026年EPS分别为0.72元、0.92元、1.16元，对应PE分别为22倍、18倍、14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：（1）若下游需求不及预期，公司产品需求减弱；（2）若海外市场对国内企业产品需求减少，将导致公司业绩承压；（3）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

业绩表现稳健，算力云助力边缘AI发展，打造AI社交产品

顺网科技(300113)
    事件：顺网科技（300113.SZ）于2024年4月23日发布2023年年度报告，4月26日发布2024年第一季报业绩。23年公司全年实现营业收入14.33亿元，同比增长27.52%；实现归母净利润1.69亿元，同比增长141.76%；基本每股收益0.25元，同比增长141.67%。2024年第一季度公司实现营业收入4.12亿元，同比增长13.08%；实现归母净利润0.53亿元，同比增长30.38%；基本每股收益0.08元，同比增长33.33%。
    2023年毛利率为49.20%，销售费用率为7.85%，管理费用率为15.44%，研发费用率为13.04%，归母净利率为7.15%。顺网科技24Q1毛利率为14.47%，销售费用率为6.80%，管理费用率为14.41%，研发费用率为10.37%，归母净利率分别为2.50%。
    分业务来看，顺网科技计算机应用服务/游戏传媒业2023年营业收入分别为13.17亿元/1.16亿元（占比91.88%/8.12%，yoy+17.51%/+3490.14%）；营业成本分别为6.86亿元/0.42亿元（占比94.27%/5.73%，yoy+21.64%/+811.76%）；毛利分别为6.30亿元/0.75亿元，毛利率分别为47.88%/64.14%。
    点评：
    2023年公司主营业务保持稳健增长，24Q1业绩亮眼。顺网科技23年营收14.33亿元，同比增长27.52%，归母净利润1.69亿元，同比增长141.76%。公司现金分红1.19亿元（含2023年度实施的股份回购金额），分红金额较高。主营业务方面，网络广告及增值同比增长25.09%，游戏业务同比增长5.61%，展会业务同比增长3490.14%。电竞服务业务规模持续扩大，公司发布了“网维大师9200”，电竞服务场景终端规模同比增长4%；用户数量同比增长17%；电竞酒店场景终端规模同比增长59%，用户数量同比增长68%。展会业务增强品牌印象，第二十届ChinaJoy展会如期举行，参展企业接近300家，合计入场人数达到33.8万人次。同时，ChinaJoy AIGC大会、ChinaJoy音乐节为企业带来新的增长空间。算力云业务聚焦边缘计算，目前公司已落地300+个算力云边缘机房，为超过50万终端提供服务，服务的云终端数量同比增长23%，节点云机房数量同比增长16%。24Q1营业收入4.12亿元，同比增长13.08%，环比增长27.04%；归母净利润0.51亿元，同比增长29.45%，环比增长360.80%，表现较为亮眼。
    立足算法、聚焦AI、有望引领AI智算时代，顺网科技发布SPICE引擎，灵悉文本生成算法成功通过备案。2023年7月ChinaJoy AIGC大会上，顺网科技率先提出“智能陪伴”概念，发布“顺网个人智能陪伴引擎（SPICE）”。随后以SPICE为基础，打造了首款智能应用—唠唠，面向个人用户提供“捏、修、聊、乐”智能陪伴服务。2024年2月18日，作为灵悉引擎的底层算法，顺网灵悉文本生成算法通过国家网信办深度合成服务算法备案。除此之外，公司在算力业务发展的早期就积累了大量消费级GPU算力资源，这些算力资源在电竞串流，渲染，AI应用及推理等场景有着较大的优势。配合公司最新发布的新产品，“顺网算力塔”、“顺网算力市场”，公司已经成功地集齐了AI商业化的五大关键要素：场景、中间层、模型、算力和数据。顺网科技自有的算力优势，加之较早布局AI技术，顺网科技有望赢得先机，引领AI智能计算时代。
    风险因素：AI大模型及应用进展不及预期、游戏政策波动

线下渠道保持积极扩张，24Q1业绩实现稳健增长

潮宏基(002345)
    事件描述
    公司发布2023年年报及2024年1季报。2023年，公司实现营收59.00亿元，同比增长33.56%，实现归母净利润3.33亿元，同比增长67.41%。2024Q1，公司实现营收17.96亿元，同比增长17.87%，实现归母净利润1.31亿元，同比增长5.47%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.5元（含税）。
    事件点评
    剔除商誉减值影响，2023年公司营收增速与业绩增速基本趋同。2023年，公司实现营收59.00亿元，同比增长33.56%。其中，23Q4实现营收14.01亿元，同比增长35.14%。2023年，公司实现归母净利润3.33亿元，同比增长67.41%，其中23Q4实现归母净利润0.20亿元，同比增长157.23%。2023年，公司计提菲安妮商誉减值3943万元。剔除商誉减值影响，我们预计2023年公司归母净利润较2022年增长33.24%。2024Q1，公司实现营收17.96亿元，同比增长17.87%，实现归母净利润1.31亿元，同比增长5.47%，归母净利润增速慢于营收，主因黄金产品占比提升使得销售毛利率下滑。
    线下门店积极拓展，线上业务稳健增长。分渠道看，自营渠道，2023年实现营收32.58亿元，同比增长14.53%，珠宝业务期末门店数量274家，较年初净减少50家。批发渠道，2023年实现营收1.35亿元，同比增长57.63%。公司批发渠道主要为企业客户的礼品定制业务。加盟代理渠道，2023年实现营收24.81亿元，同比增长67.52%，珠宝业务期末门店数量1125家，较年初净增291家。自营、批发、加盟代理毛利率分别为31.67%、7.36%、19.80%，同比下滑2.43、2.71、3.86pct。线上渠道方面，2023年珠宝业务线上渠道实现收入10.55亿元，同比增长14.84%。
    加大特色黄金产品线研发，女包业务启动品牌形象升级工作。分产品看，时尚珠宝首饰，2023年实现营收29.89亿元，同比增长20.43%，毛利率30.67%，同比下滑4.60pct。传统黄金首饰，2023年实现营收22.65亿元，同比增长56.75%，毛利率8.73%，同比下滑0.50pct。2023年公司结合当前消费者对黄金产品的需求和独特审美，围绕年轻客群的需求，积极扩大黄金产品结构，并持续加大特色黄金产品线研发。2023年公司黄金品类产品力持续提升。皮具，2023年实现营收3.71亿元，同比增长14.41%，毛利率63.54%，同比下滑0.01pct。2023年，FION品牌正式启动品牌形象升级，推出首家巧手工坊艺术旗舰店。2023年，时尚珠宝首饰、传统黄金首饰、皮具营收占公司收入比重为50.66%、38.39%、6.29%。
    销售净利率同比改善，存货周转速度加快。盈利能力方面，2023年毛利率同比下滑4.1pct至26.1%，主因毛利率相对较低的黄金首饰产品销售占比提升，24Q1毛利率同比下滑3.1pct至24.9%。费用率方面，2023年，期间费用率合计下滑3.9pct至17.8%，其中销售/管理/研发/财务费用率为14.0%/2.1%/1.1%/0.5%，同比-3.5/+0.1/-0.3/-0.1pct。结合商誉减值影响，2023年公司销售净利率5.6%，同比提升1.0pct，24Q1销售净利率同比下滑1.0pct至7.3%。存货方面，截至2023年末，公司存货为26.88亿元，同比增长0.87%，存货周转天数221天，同比减少94天。现金流方面，2023年公司经营活动现金流净额为6.15亿元，同比增长48.7%，主因公司销售商品、提供劳务收到的现金增加和经营性应付款增加，24Q1经营活动现金流净额为1.24亿元，同比增长2.54%。
    投资建议
    2023年，公司借助加盟商力量，实现线下渠道积极扩张，2024年，公司将继续深化渠道拓展数量和质量，预计2025年达到2000家门店。线上方面，2024年继续提升线上业务的品牌调性和毛利水平，并优化直播带货渠道和团队，线上线下实现一体化营销，实现品牌价值最大化。我们预计公司2024-2026年EPS为0.46、0.53、0.62元，4月30日股价对应公司2024-2026年PE为13.6、11.8、10.1倍，维持“增持-A”建议。
    风险提示
    金价大幅波动；电商渠道费用投放加大；加盟渠道拓展不及预期。

公司信息更新报告：2023年分红比例超一半，未来三年预计稳步提升

老板电器(002508)
    2023年分红比例超一半，未来三年预计稳步提升，维持“买入”评级
    2023年实现营收112.0亿(同比+9.1%，下同)，归母净利润17.3亿(+10.2%)，扣非归母净利润15.8亿(+7.1%)；2024Q1公司实现营收22.4亿(+2.8%)，归母净利润4.0亿(+2.5%)，扣非归母净利润3.5亿(+3.3%)。2023年公司分红比例合计约55%，2024-2026年股东回报规划预计每年两次分红，且分红比例较2023年稳步提升，有效夯实投资者信心。考虑到地产承压，我们下调2024-2025年、新增2026盈利预测，预计2024-2026年归母净利19.2/21.5/23.7亿元（2024-2025年原值为20.6/22.8亿元），对应EPS为2.02/2.26/2.49元，当前股价对应PE11.8/10.5/9.6倍，维持“买入”评级。
    传统品类地位稳固、稳健增长，水洗、集成类新品类打造第二增长曲线分产品看：（1）传统品类地位稳固、实现稳健增长：2023年公司吸油烟机/燃气灶同比分别+10.13%/+8.71%。根据奥维数据，老板品牌烟灶套餐、吸油烟机等多个品类线上份额实现第一，其中厨电套餐线上零售额市占率为31.5%（+1pcts）。线下渠道方面，油烟机、燃气灶市占率分别为31.0%/30.0%、份额引领。（2）水洗、集成等新品类实现较快增长：2023年公司洗碗机/热水器/集成灶/其他小家电收入同比分别+27.94%/+21.17%/+20.58%/+63.16%。根据奥维数据，2023年公司嵌入式洗碗机线下份额达19.6%、排名第二。分销售模式看：2023年公司代销/经销/直营/工程/其他渠道收入同比分别+19.5%/-21.0%/+8.5%/+0.8%/+67.2%。报告期内公司理清名气品牌定位，与老板主品牌实现互补，重点聚焦发力电商、全面融合下沉渠道，2023年名气品牌实现收入4.5亿元（+33.3%）。
    品类和渠道结构变化下毛利率有所扰动，降本控费提效下盈利能力保持稳定2023年毛利率50.7%(+0.7pct)，2024Q1毛利率50.6%(-4.1pct)，单季度毛利率波动预计系新兴品类和性价比名气品牌较快增长，以及原材料扰动所致。费用端看，2024Q1期间费用率31.8%(-4.8pct)，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-4.2/+0.1/持平/-0.7pct。综合影响下2023年净利率为15.3%(+0.1pct)，归母净利率15.5%(+0.2pct)，扣非净利率14.1%(-0.3pct)；2024Q1净利率17.7%(-0.1pct)，归母净利率为17.8%(-0.05pct)，扣非净利率为15.8%(+0.1pct)，盈利能力保持稳定。
    风险提示：需求下滑风险；原材料价格风险；新品销售不及预期。

以精耕固市场，厚积薄发终有时

老白干酒(600559)
    投资要点
    河北唯一上市酿酒企业，18年并购聚力，22年股权激励加持。老白干酒是老白干香型典型代表，2002年上市，18年并购丰联酒业，当年收入迈过30亿台阶，实现“一树三香”，2023年老白干本部收入/营业利润分别占比45%/33%，武陵酒占比分别为19%/30%（2019年同期占比为5%/17%）。公司人均薪酬水平在行业内并不高，面对内部改革，2022年上半年针对性再推股权激励，补齐白酒行业存量竞争环境下的激励短板，2022-2023公司保持良好稳健增长态势。
    老白干本部：区域精耕，高端化战略成效渐显，费效比提升持续推动利润弹性释放。1）已有优势：2023年河北白酒市场规模约325亿，老白干本部+板城在河北的占比20%左右，在河北地产酒里市占率第一。17年以来公司主动调整低档产品，推动结构上移，配合营销高举高打，2023年公司次高端及以上的产品占比65%+，未来将持续突出甲等15、甲等20、1915作为核心大单品，次高端以上产品有望厚积薄发。2）未来发展：收入方面，首都企业外迁、经济发展等多因素有望推动白酒消费稳健增长；而老白干在省内价位&品牌共促，通过持续聚焦次高端以上价位大单品提升品牌力，以品牌带动销，收入有望稳健增长。利润端方面，23年以来公司通过加强数字化管理、提升费用的精准投入、厂商合作持续提升和结构持续优化，利润弹性正处于逐步释放阶段；在股权激励正反馈下，公司业绩动力、市值重视度等均可持续改善。
    武陵酒：突破省会打开省内空间&省外扩张并进，集团主要利润率贡献来源。1）已有优势：湖南省白酒产消活跃，其中2022年酱酒市场80亿左右，武陵酒聚焦次高端以上价位，凭借独特的短链精准营销模式稳扎稳打，在常德根据地市场地位牢固，短链直销模式复制到长沙亦有成效。武陵上酱/武陵王/琥珀/武陵中酱均实现快速放量，2023年重点千元以上产品营收占比超过70%，高毛利带来强盈利能力；2）未来发展：2022年老白干派驻领导入主管理层，进一步确定省内以长沙常德为重要根据地，截至2023年末，武陵酒有约8649个终端与大客户，构筑了其稳步发展底盘，渠道模式在省内可复制性较强，保持区域渗透进程；同时省外精准布局，2023年起点状布局广东/河南等酱酒大市场，品牌露出逐渐增强。随着扩产完成，未来酱酒产能支撑更大的收入愿景。
    盈利预测与评级：我们认为老白干和武陵均具有较强地域优势，战略上理应侧重精耕本地市场，持续沉淀积累，通过结构优化当前进入第一弹性释放阶段，中长期厚积薄发终有时。我们维持公司24-26年归母净利润8.5/10.9/13.3亿元，同比+28%/28%/22%，综合考虑本部改革进展、费用精细化逐显、武陵酒省内外空间、股权激励等，结合分部估值，我们保守给予25年目标市值260亿，维持“买入”评级。
    风险提示：省内升级不及预期、消费复苏不及预期、河北市场香型和品牌竞争持续加剧、食品安全问题。

24Q1经营情况亮眼，盈利水平仍维持提升

比音勒芬(002832)
    公司于4月26日发布2023年年报和2024年一季报，2023全年实现营收35.36亿元，同增22.58%，归母净利润9.11亿元，同增25.17%，扣非净利润8.67亿元，同增29.36%。23Q1营收12.68亿元，同增17.55%，归母净利润3.62亿元，同增20.43%，扣非净利润3.51亿元，同增21.87%，公司营收与业绩持续高增，盈利水平仍保持增长趋势，看好公司成长性，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    渠道扩张+精准营销推动线上线下保持快速增长。2023全年公司实现营收35.36亿元，同增22.58%，归母净利润9.11亿元，同增25.17%，在内需弱复苏背景下仍维持高速增长，彰显品牌强劲增长动能。分渠道看，直营渠道营收23.95亿元，同增34.55%，公司把握国内高端运动市场风口，继续聚焦品牌力提升，打造高品质差异化产品，同时继续扩张门店数量，直营门店净增28家至607家，保持了稳健的扩张节奏。加盟渠道营收9.18亿元，同比减少2.07%，加盟渠道门店数量同增36家至648家。线上方面，公司积极布局各大电商平台，加大广告投放，并施行精准营销策略，推动营收增长16.08%至1.95亿元。
    24Q1收入业绩维持高增速，彰显品牌强劲增长动能。24Q1公司实现营收12.68亿元，同增17.55%，归母净利润3.62亿元，同增20.43%，当前国内需求仍处于弱复苏过程，公司营收业绩维持高增速，彰显较强的品牌力以及产品力。
    盈利能力仍在上升趋势中，现金流稳健增长。公司注重产品结构升级，不断推出有竞争力的新品，产品价格带有所上移，2023年毛利率/净利率提升1.21pct/0.54pct至78.61%/25.76%。24Q1公司盈利能力继续提升，毛利率/净利率同比提升0.32pct/0.68pct至76.03%/28.55%。公司费用率整体维持稳健。24Q1存货周转天数同降40天至200天，公司加强供应链管理能力，存货周转效率持续优化。24Q1经营性现金流同增7.34%至5.44亿元，净现比为1.50，现金流情况良好。
    产品、渠道优化+持续提升品牌力，未来仍有较大成长空间。公司从自身品类优势出发，开启以品类引导品牌的发展战略，持续加大科技创新和专利研发力度，打造有国际竞争力的产品。公司坚持轻奢品牌定位，多渠道布局培养年轻消费客群，提升品牌影响力，并通过收购国际奢侈品牌打造多元品牌矩阵，进一步丰富产品风格，打开市场空间。同时拓展高尔夫独立门店，打造多维成长曲线，未来仍有较大成长空间，期待业绩持续高增。
    估值
    当前股本下，我们预计2024至2026年EPS分别为2.08/2.47/2.93元；PE分别为14/12/10倍，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    渠道扩张不及预期，消费复苏不及预期，新品牌运营情况不及预期。

2023年盈利能力逆势提升

万润股份(002643)
    公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年全年公司营业收入同降15.26%至43.05亿元，归母净利润同增5.78%至7.63亿元，扣非归母净利润同增0.50%至7.18亿元，公司拟每10股派发现金股利3元（含税）。2024年一季度公司实现营业收入同降9.19%至9.38亿元，归母净利润同降44.32%至0.98亿元，扣非归母净利润同降49.08%至0.89亿元。看好公司多种新材料投产带来的成长空间，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2023年功能性材料表现稳健，生命科学与医药板块收入下滑，整体毛利率提升。2023年公司营业收入同降15.26%至43.05亿元，其中四季度单季度营业收入11.30亿元，同比下降8.64%，环比增长2.51%。分业务看，2023年公司功能性材料类产品实现营收33.66亿元，同比增长12.25%，毛利率为43.91%，同比提升0.99pct，其中OLED材料业务持续放量为主要驱动，2023年子公司九目化学、三月科技分别实现收入9.11亿元（+21.24%）、1.09亿元（+73.19%），净利润2.23亿元（+16.49%）、-0.08亿元（去年同期为-0.05亿元）。生命科学与医药类产品实现营收8.82亿元，同比下降56.67%，毛利率为36.22%，同比提升1.10pct，其中子公司MP Biomedicals，LLC收入同降69.70%至5.56亿元，净利润同降94.90%至0.13亿元。生命科学与医药板块承压主要系抗原检测试剂盒产品下游需求萎缩，其他业务仍保持稳健发展。2023年公司毛利率同比+2.75pct至42.49%。期间费用率方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.30pct/+0.30pct/+1.43pct/+1.07pct至3.10%/8.41%/8.47%/-0.27%。
    下游需求变化及研发投入增加致24Q1收入业绩承压。2024年一季度公司营业收入9.38亿元，同比下降9.19%，环比下降16.98%；归母净利润0.98亿元，同比下降44.32%，环比下降47.58%。24Q1公司毛利率为41.57%，同比提升0.94pct。公司利润下滑主要系：1.医药、环保材料领域下游需求有所变化。2.加大研发投入，2024Q1研发费用率同比提升4.22pct至10.50%。
    公司多领域布局新材料，积极开拓医药市场。在OLED材料领域，公司研发、产能储备充足，未来有望持续放量。三月科技已有多个自主知识产权的OLED成品材料通过客户验证并实现供应，2023年启动“综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”，一期投资1.6亿元正积极推进中；九目化学启动“九目化学生产基地A04项目”，计划投资1.45亿元扩增OLED升华前材料产能。在其他电子信息材料领域，公司目前可覆盖大部分聚酰亚胺单体高端产品，已有产品实现批量供应；三月科技自主知识产权的TFT用聚酰亚胺、PSPI成品材料已在下游面板厂实现供应；公司热塑性聚酰亚胺材料PTP-01已实现中试产品供应，市场空间广阔。新能源材料方面，公司“无氟高稳定支状多元嵌段式燃料电池质子膜材料项目”已有中试产品实现销售，同时开发光伏胶膜材料，待认证通过后有望实现批量供应。生命科学与医药方面，2023年公司“药业制剂二车间项目”投入使用；万润药业氨甲环酸片作为国内首家申报上市并视同通过一致性评价的仿制药获批药品注册证书，CMO产品R-PZQ原料药通过欧洲人用药品委员会审批。随着各板块新产品和新项目的逐渐落地，公司有望获得长期成长。估值
    考虑到公司环保、医药产品下游需求发生较大变化，调整盈利预测。预计2024-2026年EPS分别为0.83元、0.97元、1.14元，对应PE分别为14.1倍、12.0倍、10.2倍。看好公司多种新材料逐步投产带来的增量，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    项目投产不及预期；产品价格大幅波动；汇率风险。

业绩阶段性承压，期待需求逐步修复

固德威(688390)
    公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年/2024Q1业绩分别同比增长31%/减少109%。公司并网逆变器业务表现稳健，储能逆变器受库存影响增长承压，未来有望逐步修复改善。维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2023年公司业绩同比增长31%：公司发布2023年年报，实现收入73.53亿元，同比增长56.10%；实现归母净利润8.52亿元，同比增长31.24%；实现扣非净利润8.06亿元，同比增长28.51%。
    2024Q1公司业绩亏损：公司同时发布2024年一季报，2024Q1公司实现归母净利润-0.29亿元，同比减少108.57%，环比减亏。我们认为，2024Q1公司出现亏损，主要是收入同比下滑34.50%，而各项费用支出相对固定期间费用率同比大幅提升14.14个百分点至29.17%所致。
    并网逆变器表现稳健：2023年全球光伏装机规模持续提升，公司并网逆变器业务收入随之增长，全年收入同比提升42.99%至28.61亿元，销量同比提升15.46%至53.22万台，毛利率同比微降0.46个百分点至29.43%
    受行业库存压制，储能逆变器增长承压，积极拓展电池包销售：2023年下半年，受到海外库存积压的影响，公司储能逆变器业务承压；全年销售量同比减少32.20%至15.41万台，导致板块销售收入同比减少4.67%至15.66亿元。公司积极在储能领域延伸布局，2023年储能电池包产品出货持续提升，销售量同比提升27.74%至341.15MWh，收入同比提升38.66%至8.69亿元；同时得益于电芯材料成本的下行，电池包毛利率也同比提升7.18个百分点至24.96%。
    欧洲库存去化接近尾声，2024年储能逆变器需求或呈现前高后低态势：根据公司公告，当前欧洲储能逆变器库存快速减少，预计未来2-3个月可完成库存去化，2024年储能需求有望呈现前低后高的态势。此外，澳大利亚、东南亚、巴西等地区需求也在逐步释放。我们认为，伴随库存去化与公司新产品的发布，公司储能业务有望在2024年内逐季度改善。
    估值
    在当前股本下，结合公司当前在出货和盈利方面的压力，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至4.06/5.24/6.35元（原2024-2026年预测为9.07/11.47/-元），对应市盈率23.4/18.1/14.9倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    原材料涨价超预期；新业务拓展不达预期；价格竞争超预期；光伏政策不达预期；储能行业需求不达预期。

2023年经营性现金流倍增 2024Q1业绩逆势增长

长江电力(600900)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报，2023年全年实现归母净利润272.39亿元，同比增长14.81%，2024年一季度实现归母净利润39.67亿元，同比增长9.8%，超过我们此前预期的34亿元。每股分红0.82元，分红比例（以归母净利润为分母）73.66%，符合预期。
    2023年长江流域来水持续偏枯，业绩低于年初预期，但是经营性现金流量净额同比翻倍，现金流价值凸显。受拉尼娜现象影响，长江流域2023年来水持续偏枯，公司六座电站总发电量2763亿千瓦时，同比增长5.34%，但是考虑到乌东德、白鹤滩2022年蓄水尚未完成，发电量基数较低，2023年实际发电量不及预期，全年业绩低于2023年初预期的300亿元量级。但是凭借乌白并表带来的巨额折旧，公司2023年经营性现金流量净额达到647.19亿元，同比涨幅超1倍，扣除利息费用127.38亿元后，公司权益现金流高达500亿元量级。
    2024年一季度来水偏枯趋势延续，但是公司业绩逆势增长，主要系财务费用减少、投资收益增加。长江流域2024年一季度降雨呈东多西少格局，公司一季度发电量同比减少5.13%，但是归母净利润逆势增长约3.5亿元，超过我们此前预期。分拆来看，公司一季度财务费用同比减少约3亿元，投资收益同比增长3.2亿元。尤其是权益法投资收益，一季度数值达到8.87亿元，同比增长3.3亿元，绝对值创历史新高，推算与国投电力、川投能源、桂冠电力、申能股份等参股公司业绩全部正增长有关。
    继续看好以水电为代表的低协方差资产，公司作为标志性公司有望持续受益。随着国内外宏观环境的变化，我们分析市场对风险的重新定价将成为未来一段时间板块轮动的核心驱动力。从DCF模型的角度看，分母端的权重或边际上升，由此带来估值体系的重构。结合经典的投资组合理论，就“收益-风险比”而言，无论个股多么优质，构建组合都优于全仓个股，于是个股的定价取决于其在组合中的地位。由此进一步引出协方差概念以及著名的CAPM模型。
    在市场对分母端重新定价的过程中，低协方差资产（与宏观经济弱相关）的折现率有望持续下降。低协方差资产重估是市场均衡的必然结果，与市场对宏观经济的预期无关。进一步的，当折现率下降时，久期越长的资产越受益，因此，我们认为低协方差且长久期资产将在未来一段时间内持续占优，而水电恰恰是两条路径的交汇点，公司作为龙头公司有望充分受益。
    盈利预测与评级：结合公司2024年一季度数据，我们维持公司2024-2026年归母净利润分别为339.94、357.42和374.23亿元，当前股价对应PE18、17、17倍，维持“买入”评级。简易DCF估值，预计公司在来水正常情况下，每年自由可支配现金在500亿元量级。在永续经营假设下，直接对上述现金流折现，在6%折现率下，公司权益价值=500亿元/6%=8333亿元；在5%折现率下，公司的权益价值=500亿元/5%=1万亿元。
    风险提示：来水波动，电价不及预期。

业绩略超预期 柔直行业景气度有望持续提升

许继电气(000400)
    投资要点：
    事件：4月29日许继电气发布24年一季报。24Q1实现营业收入28.1亿元，同比下降15.09%，实现归母净利润2.37亿元，同比增长47.39%，实现扣非归母净利润2.26亿元，同比增长57.09%，业绩超出预期。
    毛利率水平同比大幅提升，预计与收入结构变化有关。公司24Q1整体毛利率18.27%，同比23Q1大幅增长约4.63pct，是收入下滑但归母净利润表现良好的核心原因。整体毛利率同比23全年增长约0.27pct，变化不大，估计与23Q1低毛利率板块收入占比高有关。费用率同比有所上升，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.36%/4.19%/3.00%/-0.52%，分别同比+0.45/+1.33/+0.26/-0.07pct，整体费用率增加约1.98pct，比23年全年减少约1.83pct。
    现金流大幅改善，合同负债大幅提高。24Q1公司经营现金流净额达到2.6亿元，自2013年以来首次一季度回正，回款情况大幅改善。公司自2018年以来应收账款周转天数逐年下降，经营质量有明显改善。此外24Q1合同负债大幅增加，达到19.50亿元，相比23年底增加约43%，同比23Q1增加约55%，预计与23年公司在特高压等领域新签订单大幅增长有关。
    23年直流特高压高景气，24年柔直行业有望迎来大幅增长。23年直流特高压迎来高景气，全年开工金上—湖北、陇东—山东、宁夏—湖南、哈密—重庆等4条特高压直流项目，公司23年特高压累计中标达15.5亿元，保障未来几年业绩增长。此外柔性直流业务迎来高速发展，继23年甘肃—浙江、蒙西—京津冀两个特高压项目拟采用柔性直流后，今年疆南—川渝特高压预计也将采用全柔直技术。此外山东、上海、广东等地海风竞配均陆续采用柔性直流方案，后续柔直有望迎来持续催化。
    盈利预测与评级：公司是我国电力设备龙头企业，有望持续受益于柔性直流技术发展。我们维持24—26年盈利预测，预计公司24-26年分别实现归母净利润11.84亿、15.75亿、17.58亿，当前市值对应24-26年PE分别为23、17、16倍，维持买入评级。
    风险提示：特高压建设不及预期，柔性直流技术发展不及预期

业务布局多元化，大股东全额认购定增彰显信心

运达股份(300772)
    公司发布2023年年报和2024年一季报，业绩分别同比下降32.84%/下降4.21%。公司风机盈利能力承压，销量提升支撑板块收入维持平稳；此外公司多元化布局电站运营及转让、EPC、储能等业务，大股东全额认购定增彰显信心。维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2023年/2024Q1业绩分别同比下降32.84%/下降4.21%：公司发布2023年年报，实现收入187.27亿元，同比增长7.72%；实现盈利4.14亿元，同比减少32.84%；扣非盈利3.11亿元，同比减少45.32%。公司同时发布2024年一季报，2024Q1实现盈利0.71亿元，同比减少4.21%，环比减少56.66%；公司盈利能力维持稳定，净利率同比下降0.25pcts至1.88%。
    风机销量提升对冲价格战压力，板块盈利能力承压：2023年，公司实现风电机组销售收入160.10亿元，同比略降1.88%，实现风机对外销售8.47GW，同比上涨18.94%；受到当前行业较为激烈的价格战影响，2023年风机价格同比下行17.50%至1,891元/kW，销量的快速提升一定程度上对冲了价格下行压力，支撑板块收入维持平稳，板块毛利率同比下行4.59pcts至12.51%。公司2023年新增订单15.71GW，同比提升27.91%；2023年底累计在手订单23.96GW，相比2022年末提升41.42%，充足的在手订单为公司后续销量增长提供坚实支撑。
    风电场收入稳健增长，电站滚动开发开始贡献转让收益：2023年公司发电业务实现收入2.95亿元，同比提升13.88%，实现毛利率58.51%，同比提升2.82pcts，为公司贡献稳定的收入与现金流。此外，2023年公司转让张北二台风力发电有限公司60%股权，公司全年实现转让收入4.30亿元
    EPC业务占比增长至7.34%，储能业务实现新突破：报告期内，公司持续多元化布局，EPC业务贡献收入13.75亿元，同比增长225.19%，收入占比从去年同期的2.43%提升至7.34%。储能业务方面，公司全球首创“一机一储”系统解决方案已在国电象山海风项目批量交付，实现新突破。
    大股东全额认购定增，彰显信心：2024年4月，公司披露《2024年度向特定对象发行股票预案（修订稿）》，拟向控股股东机电集团定增募资不超过7.00亿元补充流动资金，体现了控股股东大力支持公司发展的决心和对公司未来发展前景的坚定信心。
    估值
    在当前股本下，结合公司年报与行业相对激烈的价格竞争情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.97/1.23/1.47元（原2024-2026年预测为1.27/1.62/-元），对应市盈率10.3/8.1/6.8倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    价格竞争超预期；原材料价格高于预期；产业政策风险；大型化降本不达预期；风电需求不达预期；海外开拓不达预期。

公司事件点评报告：子公司南通科技实现盈利，多项目持续推进完善IDM供应链

捷捷微电(300623)
    事件
    捷捷微电发布2024年一季度报告：2024年一季度公司实现营业收入5.2亿元，同比增长28.80%；实现归属于上市公司股东的净利润0.92亿元，同比增长189.51%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.50亿元，同比增长80.88%。
    投资要点
    Q1利润大幅提升，南通科技实现盈利
    2024年Q1公司归属于上市公司股东的净利润同比有较大幅度上涨，增长幅度达189.51%，主要得益于：1）公司抓住功率半导体器件进口替代契机和产品结构升级与客户需求增长等因素，拓展下游运用领域；2）公司晶闸管及MOSFET系列产品营收同比有较大幅度的增长，以产品为中心，持续研发投入，提升产品竞争力；3）公司控股子公司捷捷微电（南通）科技有限公司2023年同期处于亏损状态，2024年一季度实现盈利；4）非经常性损益对归属于公司股东的净利润影响额约为4,239万元，其中3,304万系公司处置非流动资产收益。
    连续三季度毛利率持续提升，晶闸管龙头优势保持
    公司近三季度毛利率从2023年Q3的32.86%提升至2024年Q1的38.02%，尤其2024年Q1环比增长4.79个百分点，盈利能力提升明显。从细分产品来看，2023年公司晶闸管（芯片+器件）营业收入4.59亿，毛利率为49.00%；公司防护器件（芯片+器件）营业收入7.46亿，毛利率为35.73%；公司MOSFET（芯片+器件）营业收入8.83亿，毛利率为23.78%。公司作为晶闸管龙头企业，晶闸管产品高毛利水平继续保持，同时积极扩产提高MOSFET产品份额，随着MOSFET市场价格在经历过去下行周期的小幅降价后逐步趋于平稳，公司对部分MOSFET产品调价后利润空间有望持续修复带动毛利率持续环比向好。
    高端功率器件和车规级封测项目持续推进
    公司“高端功率半导体器件产业化项目”自2022年9月下旬起进入试生产阶段，试生产的产品良率符合预期，基本保持在95%以上，每月出片量约为8万片左右，该项目仍处在产能爬坡期。“车规级”封测产业化项目2023年末已完成82,509.83万元投资额，厂房已封顶，其他基础及配套正在建设中，建设完成后可达到年产1900kk车规级大功率器件DFN系列产品、120kk车规级大功率器件TOLL系列产品、90kk车规级大功率器件LFPACK系列产品以及60kkWCSP电源器件产品的生产能力，预计达产后可形成20亿的销售规模。2024年公司还将继续推进“功率半导体‘车规级’封测产业化项目”、南通“高端功率半导体器件产业化项目”（二期）的进展，有望进一步推动高端功率半导体发展，满足下游市场需求，扩大市场占有率，完善公司核心“功率半导体器件IDM”供应链的战略布局。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为26.83、33.49、41.63亿元，EPS分别为0.45、0.61、0.83元，当前股价对应PE分别为38.3、28.4、20.8倍，公司作为晶闸管龙头，积极调整产品结构提升毛利率，公司多项目持续推进完善IDM供应链战略布局，有望在2024年为公司带来更大盈利空间，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险。

1Q24净利润增长加快，研发强度持续提升。

北方华创(002371)
    结论与建议：
    1Q24 公司研发费用同比接近翻番，研发费用率提升近 3 个百分点，在研发强度不断提升的背景下，公司扣非后净利润依然增长 1 倍，显示半导体设备国产需求的旺盛。
    展望未来，公司作为国内设备平台企业，在刻蚀、沉积、热处理、清洗设备等半导体设备领域均有大量积累，在承载国产化重任的同时自身市场空间也进一步打开。 我们预计公司 2024-26 年净利润 58 亿元、 75 亿元和 90 亿元， YOY 增长 49%、 29%和增长 21%， EPS10.96 元、 14.12 元和 17.07 元，目前股价对应 2024-26 年 PE 分别为 29 倍、 23 倍和 19 倍， 给予买进的评级。
    2023 业绩高增： 2023 年公司实现营收 221 亿元， YOY 增长 50%，实现净利润 39 亿元， YOY 增长 66%，扣非后净利润 35.8 亿元， YOY 增长 70%。
    1Q24 净利润增速加快， 研发强度提升： 1Q24 公司实现营收 58.6 亿元,YOY 增长 51.4%;实现净利润 11.3 亿元,YOY 增长 90.4%,实现扣非后净利润 10.7 亿元， YOY 增长 101%， EPS2.12 元。 公司业绩处于与业绩预告中枢。 得益于本土半导体设备国产进程不断加快，同时 1Q24 公司综合毛利率 43.4%,较上年同期上升 2.2 个百分点，带动净利润实现历史新高。 从研发费用来看， 1Q24 公司研发费用 7.2 亿， YOY 增长 97%，研发费用率较上年提升近 3 个百分点至 12.3%，研发强度不断提升。
    盈利预测： 长远来看，预计中国大陆半导体制造端产能持续扩张，公司作为国内设备领域的龙头，在多个细分领域均处于国内领先地位，将持续收益于国内晶圆厂扩产需求的增长。 预计公司 2024-26 年净利润 58亿元、 75 亿元和 90 亿元， YOY 增长 49%、 29%和增长 21%， EPS10.96 元、14.12 元和 17.07 元，目前股价对应 2024-26 年 PE 分别为 29 倍、 23 倍和 19 倍， 给予买进的评级。
    风险提示：科技摩擦加剧致使晶圆厂需求下降

公司信息更新报告：2024Q1利润同比增长672.53%，右侧趋势渐起

三美股份(603379)
    2024Q1利润同比+672.53%，行业进入右侧初期阶段，维持“买入”评级公司2023年实现营收33.34亿元，同比-30.12%；实现归母净利润2.80亿元，同比-42.41%。2024Q1实现营收9.59亿元，同比+23.28%；实现归母净利润1.54亿元，同比+672.53%。公司受益于制冷剂景气反转，业绩拐点明显。考虑到近期制冷剂价格上涨幅度较大，且预期向好，我们上调公司2024、2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为9.55、15.35（前值7.25、9.26）、19.24亿元，EPS分别为1.56、2.51（前值1.19、1.52）、3.15元/股，当前股价对应PE为27.4、17.0、13.6倍。我们认为，公司2024Q1业绩拐点明确，且当下为行业右侧初期阶段，未来向上空间可期，维持“买入”评级。
    2024Q1制冷剂量价齐升，预计后市行情将更为可观
    公司2023年氟制冷剂产量、销量分别为15.65、12.34万吨，分别同比-16.75%、-12.39%；均价为20,330元/吨，同比-21.18%。2024Q1氟制冷剂产销量分别为4.11、3.23万吨，分别同比+32.86%、+19.89%，分别环比+11.05%、+24.35%；均价为23,829元/吨，同比+8.47%，环比+25.71%。据百川盈孚数据，4月（截至4月29日，含税价）：R32、R125、R134a、R22均价分别为2.97、4.45、3.20、2.34万元/吨，相比Q1均价分别+34%、+19%、+4%、+12%；4月平均价差分别为1.67、2.68、1.35、1.36万元/吨，相比Q1平均价差分别+67%、+25%、+0.2%、+15%。考虑到Q1制冷剂价格涨速较快，涨幅逐步落实，并且还有2023年低价库存消化，所以公司Q1制冷剂实际均价和价差或低于数据库水平，则可以预期，公司Q2业绩或将依然有不错的表现。我们认为，Q1仅仅是制冷剂景气上行的开端，当前趋势延续，随着涨幅继续落实、且趋势依然向上，公司业绩将不断兑现。
    重视股东回报，回购凸显信心
    公司2023年度向全体股东每10股派发现金红利2.30元（含税），拟派发现金红利1.40亿元（含税），现金分红比例为50.21%。另外，公司回购0.8-1.6亿元公司股份的计划正在进行中，凸显管理层对股东回报的重视和未来发展的信心。
    风险提示：安全生产风险，政策变化风险，终端消费不振，产能利用率不足。

公司信息更新报告：开局形势良好，底部持续改善

嘉必优(688089)
    收入快速增长，订单有望改善，维持“买入”评级
    2023年营收4.44亿元，同比+2.39%，扣非前后归母净利润同比+41.95%、+103.17%。2024Q1营收1.17亿元，同比+33.34%，扣非前后归母净利润0.24、0.19亿元，同比+69.93%、+158.16%。因新产能切换尚需时间，我们下调2024-2025年归母净利润预测至1.15\1.50亿元（前值1.52\2.08亿元），新增2026归母净利润预测1.91亿元，对应EPS预测0.68\0.89\1.14元，当前股价对应21.5\16.5\12.9倍PE，产能有望逐步切换，新国标订单订单延后释放，维持“买入”评级。
    2023年主业较快增长，2024Q1开局形势良好
    2023年ARA营收同比+18.2%，主因新国标落地ARA添加量提升以及国际客户新增订单贡献；毛利率同比-4.4pct，主因国内大客户部分产品降价及新产能切换交换影响。DHA营收同比23.1%，主因新国标带动DHA添加量提升，毛利率同比+4.1pct，主因人工成本明显下降；SA营收同比-32.6%，主因儿童奶粉市场疲软影响。分区域来看，国内和国际市场营收分别同比+17.17%、-3.77%，国内市场主因新国标落地带动，国际市场因客户注册国内配方较慢影响。2024Q1预计ARA、DHA实现快速增长，主因国际市场订单增长及部分新国标客户增长所致。
    2024Q1净利率同比改善
    2024Q1归母净利率同比+4.47pct；毛利率同比+2.13pct，主因产能利用率逐渐提高以及高毛利客户占比上升；销售、管理、研发、财务费用率同比-0.38、-4.18、+0.36、-2.35pct，因2023年股权激励未完成、未计提股份支付金额，管理费用率有所下降。投资净收益拖累净利率2.09pct。
    底部企稳、积极改善
    虽然2023年面临产能切换、需求萎缩等难题导致新国标订单放量偏慢，但公司持续巩固生产优势，加快国际市场开拓力度，重仓合成生物领域研发。随着2024年龙年新生儿出生率有望改善，产能切换逐步推进，收入和利润有望迎来双丰收。
    风险提示：出生率持续下滑风险，技术不确定性风险，产品降价风险

业绩短期承压，非呼吸类产品稳健增长

以岭药业(002603)
    事件：
    公司发布2023年年度报告，2023全年实现收入103.18亿元（yoy-17.67%），归母净利润13.52亿元（yoy-42.76%），扣非归母净利润12.65亿元（yoy-45.58%）。2024年一季度公司实现收入25.23亿元（yoy-35.89%），归母净利润3.04亿元（yoy-74.73%），扣非归母净利润2.92亿元（yoy-75.18%）。
    高基数影响逐步消化，非呼吸业务保持增长
    2022年受新冠疫情影响，呼吸系统药物需求提升，促使公司的连花清瘟等产品快速放量。受2022年高基数及社会库存高企影响，2023年公司呼吸系统类产品全年实现收入33.05亿元（yoy-51.90%）。除呼吸系统类产品因疫情因素承压外，其他业务均保持稳健增长，其中心脑血管类产品实现收入47.09亿元（yoy+12.71%），其他专利产品收入4.35亿元（yoy+13.82%），其他类产品收入18.69亿元（yoy+69.72%）。
    持续推进创新中药研发，管线储备丰富
    2023年公司整体研发投入9.35亿元，占营业收入比重为9.06%，处于同行业领先水平。目前公司共有14个专利中药品种，其中10个列入国家医保目录，5个列入国家基本药物目录，10个列入专家共识、诊疗指南、高校教材推荐用药。公司在研立项品种涵盖呼吸系统、内分泌代谢系统、消化系统、神经系统、妇科、儿科等疾病，报告期内，通络明目胶囊获批上市，柴黄利胆胶囊完成III期临床研究，小儿连花清感颗粒和络痹通片处于III期临床阶段，有望为公司发展提供持续动力。
    盈利预测、估值与评级
    考虑社会库存仍需消化，2024年一季度业务尚处于调整期，我们预计公司2024-2026年收入分别为113.86/125.41/137.17亿元，对应增速分别为10.35%/10.14%/9.38%；2024-2026年归母净利润分别为15.32/17.59/19.90亿元，对应增速分别为13.27%/14.83%/13.10%；EPS分别为0.92/1.05/1.19元/股，对应PE分别为21/18/16倍，3年CAGR为13.73%。鉴于公司为中药创新龙头，建议保持关注。
    风险提示：利润下滑风险、原材料供应及价格波动风险、销售不及预期风险等。
   

“连接+算力”加速布局

中兴通讯(000063)
    事件：
    2024年4月25日，公司发布2024年一季报，报告期内实现营收305.78亿元，同比增长4.93%；归母净利润27.41亿元，同比增长3.74%；扣非后归母净利润26.49亿元，同比增长7.90%。
    成本及期间费用控制较好
    公司2024Q1毛利率为42.02%，虽同比降低2.47pct，但相较于2023年全年提升0.49pct，环比提升5.98pct，得益于公司较强成本管控。2024Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.67%/3.72%/20.85%/-0.21%，同比分别-0.79pct/-0.80pct/+0.49pct/+0.41pct，环比分别-2.72pct/-1.51pct/+2.98pct/+0.40pct。
    公司研发持续投入，在人工智能领域成立多个产品线及实验室等专门机构，支持智算算力发展和多样化智算解决方案的研发。24Q1公司财务费用同比增长64.86%，主要由于本期汇率波动产生汇兑损失而上年同期为收益以及公允价值套期采用套期会计核算。公司2024Q1销售净利率为9.03%，同比提升0.06pct，相较于2023年全年提升1.59pct，环比提升4.77pct。另一方面，24Q1公司其他收益同比增长68.85%，主要因本期享受增值税加计抵减政策带来收益增加。
    第一曲线“连接”稳健增长，第二曲线“算力”加速拓展
    2023年公司5G基站、5G核心网发货量连续四年全球排名第二。算力方面，公司已推出面向不同需求的AI服务器R5300G5、R6500G5等。消费者业务方面，公司移动互联产品5G FWA&MBB继续保持全球市占第一。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别为1339.27/1460.05/1592.06亿元，同比增速分别为7.79%/9.02%/9.04%，归母净利润分别为108.70/126.99/148.42亿元，同比增速分别为16.56%/16.83%/16.87%，EPS分别为2.27/2.65/3.10元每股，3年CAGR为16.75%。公司第一曲线稳定增长，同时针对AI、高性能计算等推出系列新品，激发第二成长潜力，我们给予公司2024年16倍PE，目标价36.32元，上调为“买入”评级。风险提示：竞争加剧，行业需求不及预期，新产品研发不及预期。
   

全年顺利收官，全国化扩张稳步推进

千禾味业(603027)
    事件：公司披露23年年报及24年一季报：23年公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为32.1/5.3/5.3亿元，同比+32%/+54%/+57%；其中，23Q4实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润8.75/1.43/1.44亿元，同比-1%/-8%/-8%；此外，24Q1实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为8.95/1.55/1.52亿元，同比+9%/+7%/+5%。
    在23年零添加红利下，酱油主业实现量价齐升；同时，公司加速全国化扩张步伐。产品端，23年酱油/食醋/其他主营产品营收分别同比+35%/+12%/+39%；分量、价来看，酱油/食醋23年销量分别同比+33%/+14%，吨价分别同比+1%/-2%；新品方面，公司推出零添加特级生抽酱油、海鲜酱油、高蚝汁含量蚝油、零添加减盐酱油等，持续完善品项、规格与各价格带覆盖。分区域看，东部/南部/中部/北部/西部地区营收分别同比+31%/+26%/+81%/+27%/+24%；分销售渠道，经销/直销渠道营收分别同比+45%/+6%，其中公司大力开发新客户、建设新网点，提升营销网络覆盖率，并实现全年东部/南部/中部/北部/西部地区经销商数量同比+200/+113/+256/+192/+259家，23年末合计经销商数量达3250家；此外，公司线上电商渠道营收同比+0.15%，营收占比约20%，同比-6.19pcts。
    Q1主业增长有所放缓，60万吨产能逐步投产支撑公司持续全国化扩张。
    24年Q1，公司酱油/食醋营收分别同比+9%/-6%；分区域，东部/南部/中部/北部/西部地区营收分别同比+4%/+43%/+28%/+11%/-1%；分销售模式，经销/直销分别同比+10%/+4%。最后，24年Q1东部/南部/中部/北部/西部地区经销商数量较年初变化+23/+13/+25/+35/+10家。产能端，公司持续推进60万吨调味品智能生产线项目，其中一期年产20万吨酱油、10万吨料酒产线已于23年2月投产，二期30万吨酱油预计今年建成。
    渠道结构变化影响公司毛利率，同时公司精细管控费用。盈利端，23年公司毛利率为37.15%，同比+0.59pct，其中23年Q4毛利率为35.40%，同比-4.36pcts；而24年Q1公司毛利率为35.96%，同比-3.07pcts，预计系低毛利率的经销渠道占比显著提升等。费用方面，23年四项费率合计同比-0.95pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.36/+0.87/+0.05/-0.51pcts；而24年Q1四项费率合计同比-2.14pcts，同期销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.12/-0.91/-0.24/-1.1pcts。最后，公司23年实现归母净利率/扣非归母净利率16.54%/16.53%，同比+2.42/+2.64pcts；24年Q1实现归母净利率/扣非归母净利率17.32%/16.95%，同比-0.42/-0.74pct。
    盈利预测与投资建议:考虑到24年Q1业绩增长放缓，我们略下调盈利预测，预计24-25年归母净利润为6.45/7.86亿元（原24-25年为6.69/8.12亿元），26年归母净利润为9.48亿元，24-26年利润分别同增22%/22%/21%。考虑到零添加品类红利，公司酱油主业或具备较高的增长中枢，业绩有望延续快增，故维持“买入”评级。
    风险提示：食品质量安全、零添加渗透不及预期、主要原材料价格波动等

2023调整年承压，2024年蓄力发展

酒鬼酒(000799)
    投资要点：
    事件：公司发布23年年报及24Q1季报。23年公司实现营收28.3亿元，同比减少30.14%；实现归母净利润5.48亿元，同比减少47.77%。单季度来看，23Q4公司实现营收6.87亿元，同比增长21.72%；实现归母净利润0.69亿元，同比减少10.12%。24Q1公司实现营收4.94亿元，同比减少48.80%；实现归母净利润0.73亿元，同比减少75.56%。考虑到春节错期影响，23Q4+24Q1公司合计营收/归母净利润分别为11.8/1.42亿元，同比分别下降22.8%/62.3%。
    内参酒鬼整体量价承压，但聚焦策略下不乏亮点。
    分产品看，23年酒鬼/内参/湘泉/其他系列分别实现营收16.47/7.15/0.71/3.88亿元，同比分别下降27.45%/38.21%/68.03%/0.15%。分量价看，酒鬼酒系列销量/吨价分别变化-17.62%/-11.92%；内参销量/吨价分别变化-32.69%/-8.19%；湘泉系列销量/吨价分别变化-74.65%/+26.12%；其他系列销量/吨价分别变化-9.34%/+10.14%。23年公司聚焦52度内参和红坛酒鬼，紧抓宴席场景，全年红坛18开瓶扫码数增长70%，宴席场次增长40%。
    收入下降导致费用率上行，盈利水平短期下滑。
    费用端，23年公司销售/管理/研发/财务费用绝对值同比分别变化-10.9%/-5.1%/-5.9%/+88.9%，费用率分别为32.2%/5.9%/0.6%/-3.6%，同比分别+6.9/+1.5/+0.1/-2.3pct，期间费用率整体+6.4pct。23年公司毛利率/净利率分别为78.3%/19.4%，同比下降1.3/6.5pct。24Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为34.0%/7.9%/0.4%/-9.7%，同比分别+8.0/+4.3/+0.3/-4.6pct，合计增长7.9pct；毛利率/净利率分别为71.1%/14.8%，同比下降10.5/16.3pct。
    持续推进费用改革、渠道布局方面积极建树，蓄力长远。
    公司23年消费者营销费用占比较去年增加10%，有效核心终端数同比增加19%，开瓶扫码量同比增加91%，盒盖换酒量同比增加53%，宴席场次同比增加41%。渠道建设方面，公司目前实现全国省级市场97%覆盖，市级市场覆盖73%，2023年累计签约经销商1381家，累计签约专卖店393家，核心终端建设突破三万家。
    盈利预测与投资建议
    受白酒消费复苏不及预期影响，叠加公司推进渠道改革期间业绩有所调整，预计公司2024-2026年归母净利润为5.97/7.44/8.92亿元（24-25年前值分别为8.22/10.60亿元），维持买入评级。
    风险提示
    白酒商务消费复苏不及预期、经销商回款进度不及预期等。

2023年报及2024年一季报点评：2024Q1业绩同比高增，管理变革显成效

雷赛智能(002979)
    投资要点：
    事件：近日，雷赛智能发布2023年报及2024年一季报。
    点评：
    2023Q4盈利能力提升。2023年，公司实现营收为14.15亿元，同比增长5.79%；归母净利润为1.39亿元，同比下降37.10%。剔除2022年公司处置资产产生的一次性收益0.9081亿元的影响，2023年归母净利润同比下降3.18%。2023年毛利率为38.25%，同比提升0.68pct；净利率为9.80%，同比下降7.04pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为+1.44pct、-0.83pct、+2.66pct、-0.39pct。销售费用率提升主要系公司加强渠道布局，在全国业务重点城市增设办事处导致人工成本及场地租金等增加。2023Q4，公司实现营收为3.62亿元，同比下降9.17%，环比增长6.09%；归母净利润为0.46亿元，同比增长316.73%，环比增长174.54%。毛利率为40.99%，同比提升8.58pct，环比提升4.69pct；净利率为12.54%，同比提升7.91pct，环比提升7.48pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-0.87pct、-5.38pct、+3.36pct、-0.35pct，分别环比变动为-1.64pct、-3.96pct、-0.86pct、-0.30pct。
    2024Q1业绩同比高增，管理变革显成效。2024Q1，公司实现营收为3.81亿元，同比增长21.21%，环比增长5.51%；归母净利润为0.55亿元，同比增长53.66%，环比增长17.92%。一季度业绩同环比增长主要系下游行业景气度回升叠加公司管理变革显成效。毛利率为36.92%，同比下降1.25pct，环比下降4.07pct；净利率为14.37%，同比提升2.93pct，环比提升1.83pct。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变动为-2.04pct、-1.67pct、-1.18pct、+0.04pct，分别环比变动为-2.34pct、+2.03pct、-3.12pct、+0.19pct。
    产品体系完善，2024Q1伺服系统营收同比高增。公司产品体系完善，拥有控制系统、步进系统、伺服系统等产品系列，覆盖运动控制行业的主要市场，是行业内拥有完整运动控制产品线的企业之一。细分产品来看：（1）步进系统业务：公司持续拓展新行业、新应用，步进产品市场占有率进一步提升。2023年步进系统业务营收为6.61亿元，同比增长1.63%。2024Q1业务营收约为1.58亿元，同比增长2.30%。（2）伺服系统业务近年公司驱动器、电机、编码器等产品技术加速提升。交流伺服和直线伺服系列性能总体达到国外同类产品水平，在光伏、锂电、机器人、半导体等新兴行业取得较快增长。低压伺服系统受下游喷绘印刷行业低迷而表现出增长停滞；直线驱动产品逐步在半导体、光伏等行业取得突破。2023年伺服系统业务营收约为5.34亿元，同比增长约25.78%。2024Q1业务营收为1.57亿元，同比增长约43.10%。（3）控制技术业务：公司PLC产品取得突破，其中小型SC系列、中型MC系列、大型LC系列产品表现较好。2023年控制技术业务营收为1.77亿元，同比下降11.49%。2024Q1业务营收约为0.57亿元，同比增长约44.10%。
    积极布局机器人领域，持续加大研发投入。公司积极布局人形机器人领域，作为未来业务发展的重要战略方向之一，公司定位是伺服控制产品与解决方案提供商、为众多整机厂家提供系列化伺服控制核心部件和模组级解决方案。公司于2023年底成功研发出高密度无框力矩电机、CD伺服驱动器、中空编码器、空心杯电机及配套的微型伺服系统等核心产品，并实现FM系列无框电机的成功量产，年产能可达30万台。公司近五年持续加大研发投入，2023年研发费用为2.10亿元，同比增长28.91%。2024Q1研发费用为0.47亿元，同比增长10.64%。
    投资建议：维持“买入”评级。预计公司2024-2026年EPS分别为0.62元、0.82元、1.02元，对应PE分别为32倍、24倍、19倍，维持“买入”评级。
    风险提示：（1）若下游需求不及预期，将导致公司业绩承压；（2）若机器人技术发展不及预期，公司产品需求将减少；（4）若原材料价格大幅上涨，公司业绩将面临较大压力。

结构升级持续演绎，高端化标杆不改

重庆啤酒(600132)
    事件：重庆啤酒发布2024年一季度报告，公司24Q1实现营业收入42.93亿元，同比+7.16%，实现归属于母公司股东的净利润4.52亿元，同比+16.78%，实现扣非归母净利润4.46亿元，同比+16.91%。
    高端占比持续提升，结构升级稳步推进
    公司在实现全档次营收正增长的同时，结构持续升级亦稳步推进。公司24Q1实现啤酒业务收入41.78亿元，同比+6.59%，量价拆分来看，公司实现销量86.68万吨，对比同期增长5.25%，对应吨酒价格达4819.83元/吨，同比+1.28%，结构升级稳步推进。公司24Q1高端/主流/经济档次的收入分别达25.72/15.2/0.86亿元，分别同比+8.28%/+3.57%/+12.39%，收入占比对比同期分别+0.96/-1.06/+0.11pct至61.56%/36.38%/2.06%。
    吨成本改善，盈利能力同步提升驱动ROE持续提升。
    公司2024年第一季度吨酒成本达2580.23元/吨，对比同期下降了3.27%，我们认为主要来自原材料成本改善和结构提升的双重促进。受益于吨成本的改善和吨价的提升，公司24Q1毛利率对比同期增长了2.74pct至47.9%，盈利能力稳步提升，销售费用率对比同期略微增加了0.18pct至13.13%，驱动毛销差对比同期2.56pct至34.77%，其余管理/研发/财务费用率分别对比同期+0.02/+0.07/+0.15pct至3.13%/0.11%/-0.19%，驱动净利率水平对比同期增长了1.6pct至20.94%，净利率的提升亦驱动公司ROE对比同期提升了1.9pct至19.1%。
    盈利预测与投资建议
    考虑到公司结构升级表现亮眼，我们上调了公司的盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为14.64/15.66/16.55亿元（原24-26年分别为14.3/15.29/16.17亿元），对应PE分别为22/21/20倍。考虑到公司在我国啤酒市场中具备较强的市场地位，合理给予其24年28倍PE，对应目标价84.44元/股，维持买入评级。
    风险提示
    原材料成本增长、竞争加剧、食品安全问题等风险.

1Q24 net profit +40% YoY in line; solid growth outlook

潍柴动力(000338)
    While Weichai Power (Weichai)’s revenue growth of 6% YoY in 1Q24 is belowour expectation, net profit of RMB2.6bn (+40% YoY) accounted for 21.4% of ourfull-year estimates (run rate in 1Q23: 20.5%), which is still in line with ourexpectation. The earnings growth was driven by margin expansion on both corebusiness and KION Group (KGX GR, NR). We maintain Weichai as our sectortop pick, given (1) the large gas/diesel price gap will continue to drive naturalgas engine demand, where Weichai has >60% market share in; (2) high-speedlarge-bore engines will serve as a structural growth driver on the back ofconstruction of more data centres. Maintain BUY with SOTP-based TP ofHK$22/RMB20.4 for Weichai H/A.
    1Q24 results highlights. Weichai’s revenue grew 6% YoY to RMB56.4bn.Gross margin expanded 3.4ppt YoY to 22.1% in 1Q24. With limited increasein SG&A and R&D expense ratio, the pre-tax profit surged 58% YoY toRMB4.2bn. Based on our calculation, the pretax profit of Weichai’s corebusiness / KION grew 45% / 93% YoY in 1Q24 (in RMB terms). Operatingcash flow in 1Q24 substantially improved to RMB1.6bn, vs outflow ofRMB471mn in 1Q23.
    Margin recovery of KION Group. KION (46.5% owned by Weichai)reported adjusted EBIT of EUR227mn in 1Q24 (+46% YoY), driven byeasing cost pressure. KION guided a full-year adjusted EBIT target ofEUR790-940mn (up 0-19% YoY).
    Weichai’s engine sales outpaced industry in 1Q24. According toCICEIA, Weichai's multi-cylinder sales (HDT, construction machinery, otherengines) grew 13% YoY to 206k units in 1Q24 (vs the industry average of adecline of ~1%), with market share of ~18% (+2.3ppt YoY).
    Risk factors: 1) weakness in engine exports; 2) lower-than-expectedreplacement demand; 3) an increase in component costs.

营收承压拖累盈利下行，关注中期分红落地

工商银行(601398)
    事项：
    工商银行发布2024年一季报，1季度实现营业收入2198亿元，同比负增3.4%，实现归母净利润877亿元，同比负增2.8%。年化加权平均ROE为10.06%。截至2024年1季度末，公司总资产规模达到47.6万亿元，较年初增长6.49%，贷款较年初增长4.92%，存款较年初增长4.52%。
    平安观点：
    营收承压拖累盈利下行，成本管控维持高位。工商银行2024年1季度归母净利润同比下降2.8%，较23年全年1%的增速水平有所下行，主要拖累因素依然来自收入端，24年1季度工行营收同比下降3.4%，其中净利息收入和手续费收入同比分别负增4.2%/2.8%，分别受到行业整体贷款利率持续下行以及减费让利政策持续推进的影响。1季度收入端表现相对积极的来自其他非息板块，受益于债券利率的下行，工行1季度其他非息收入同比增长2.2%，对营收带来正贡献。在收入端增长乏力的背景下，工行在成本端管控力度维持高位，业务管理费同比仅增0.6%，与此同时减值计提力度有所放缓，同比下降7.6%，部分缓释盈利下行压力。
    息差边际企稳，资负扩张保持稳健。工商银行1季度净息差1.48%，同比收窄29BP，但我们根据期初期末余额测算工行24Q1单季年化净息差环比提升3BP至1.44%，呈现企稳改善趋势，我们预计主要来自于资产端新发放贷款利率的企稳以及负债端存款利率持续调降效果的体现，不过考虑到当前整体利率环境仍处于下行趋势中，企业和居民有效需求的回升尚不明显，或仍会对息差带来一定下行压力。从资负结构来看，工行1季度资负两端扩张稳健，总资产规模较年初增长6.49%，其中贷款较年初增长4.92%，负债端存款较年初增长4.52%，结构保持均衡。
    不良率环比持平，拨备水平小幅抬升。工行2024年1季度不良率为1.36%，环比4季度持平，同比下降2BP，整体保持稳健。拨备方面，工行1季度末拨备覆盖率和拨贷比环比分别提升2pct/4BP至216pct/2.94%，拨备水平保持稳定。
    资本充足率环比抬升，关注中期分红细化方案。工行2024年1季度核心一级资本充足率较年初提升6BP至13.78%，资本充足率的抬升主要受益于商业银行资本管理办法的落地，资本得到有效节约。值得注意的是，工行今日董事会决议通过中期分红方案，明确将根据经审阅的2024年上半年财务报告，合理考虑当期业绩情况，在公司2024年上半年具有可供分配利润的条件下，实施2024年度中期分红派息。关于分红比例，议案中提及2024年度中期现金股息总额占集团当期实现的归属于本行股东税后利润的比例不高于30%，具体有待后续细化明确，考虑到工行当前资本充足率的情况，预计未来分红率提升仍有空间。
    投资建议：经营稳健，高股息属性突出。工商银行作为国内体量最大的商业银行，夯实的客户基础、突出的成本优势、稳健的资产质量以及持续完善的综合化经营能力都是其穿越周期的基础，伴随其“GBC+”战略的逐渐深化，资金内循环以及客户粘性的提升都有望为其提供稳定的业务需求。当前在无风险利率持续下行的背景下，工行作为能够稳定分红的高股息品种，股息率相对无风险利率的股息溢价率位于历史高位，红利配置价值值得关注。我们维持公司24-26年盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为1.03/1.07/1.12元，盈利对应同比增速0.5%/4.0%/5.3%，目前公司A股股价对应24-26年PB分别为0.52x/0.49x/0.46x，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

经营业务向好，积极盘活资产

万科A(000002)
    事项：
    公司公布2024年一季报，实现营收615.9亿元，同比下滑10%；归母净利润-3.6亿，上年同期为14.5亿元。
    平安观点：
    一季度业绩亏损，主要因开发业务结算规模与毛利率下滑。期内公司归母净利润-3.6亿，较上年同期明显下滑，主要因：1）房地产开发业务贡献营业收入466.7亿元，同比下降13.8%；2）开发业务结算毛利率同比降6.7pct至10.5%。一季度期间费用同比下滑5.8%至43.9亿元，但因收入下滑导致期间费率同比升0.3pct至7.1%。期末合并报表范围内有2,323万平方米已售资源未竣工结算，合同金额3,502亿元，为后续结转奠定基础。
    销售同比下滑，但回款效率保持100%以上。期内实现销售面积391.1万平方米，合同销售金额579.8亿元，同比分别下降37.5%和42.8%。公司回款效率（本年回款金额/本年签约销售金额）保持100%以上。期内实现新开工及复工计容面积170.0万平方米，完成全年计划的15.9%；实现竣工计容面积265.8万平方米，完成全年计划的12.0%。经营服务业务持续向好，收入增速达12%。
    期内经营服务业务贡献营业收入109.5亿元，同比增长12.0%。其中，万物云持续推进多空间服务高质量发展。租赁住宅业务（含非并表项目，即泊寓）实现营业收入8.33亿元，同比增长7.3%。截至3月底租赁住宅业务共运营管理23.8万间长租公寓，累计开业17.95万间，出租率93.9%。物流仓储业务（含非并表项目）实现营业收入9.7亿元，同比增长1.0%。截至3月末物流仓储业务累计可租赁建筑面积1020万平方米。商业开发与运营业务实现营业收入23.8亿元（含非并表收入，不含轻资产管理项目收入），同比增长2.3%。
    在手现金超过短期债务，积极盘活资产与开展大宗交易。期末扣除预收款后的负债率为64.9%，相比2023年底下降0.6个百分点，净负债率59.3%；持有货币资金830.7亿元，可以覆盖短期借款和一年内到期有息负债。期内实现大宗资产交易回款42亿元，其中上海七宝万科广场实现50%股权交易，交易金额23.84亿元。中金印力消费REIT将于4月30日在深圳证券交易所挂牌上市，募集资金净额为32.6亿元。期内公司继续得到金融机构的支持，一季度境内新增融资的综合成本为3.33%；同时积极拥抱经营性物业贷等融资工具，全面融入城市房地产融资协调机制，推动融资模式转型。
    投资建议：维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为126亿元、117亿元、120亿元，当前市值对应PE分别为7.2倍、7.7倍、7.5倍。随着政策持续发力，地产基本面有望逐步改善，公司销售经营有望向好，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）当前地产修复仍不牢固，若后续销售再次回落，可能影响未来公司规模增长、带来项目减值，甚至影响公司债务正常偿付；2）公司多元化业务拓展存在不及预期的风险；3）房价下行导致毛利率进一步下行的风险。

安井食品2023年报及2024年一季报点评：经营持续稳健增长，提高分红回报股东

安井食品(603345)
    事件
    公司公告2023年报及2024年一季报。2023年，公司实现总收入140.45亿元（+15.29%），归母净利14.78亿元（+34.24%），扣非归母净利13.65亿元（+36.80%）。2023Q4，公司实现总收入37.74亿元（-6.27%），归母净利3.56亿元（-13.41%），扣非归母净利3.38亿元（-13.93%）。2024Q1，公司实现总收入37.55亿元（+17.67%），归母净利4.38亿元（+21.24%），扣非归母净利4.20亿元（+21.56%）。公司拟每股派发现金红利1.775元（含税），中期公司已每股派发现金红利0.755元（含税），以及2023年集中竞价累计回购的金额（视同分红），公司2023年累计分红率为53.17%。
    速冻调制食品稳健增长，电商表现靓丽
    1）传统速冻调制食品收入稳健增长。2023年，公司速冻面米制品、速冻肉制品、速冻鱼糜制品、速冻菜肴制品、农副产品、休闲食品、其他业务收入分别为25.45、26.27、44.09、39.27、5.09、0.05、0.24亿元，同比+5.40%、+10.22%、+11.76%、+29.84%、+33.98%、-55.22%、-3.20%，菜肴制品增速领先，主要得益于新柳伍并表及安井小厨系列产品增量；拆分量价来看，2023年，速冻面米制品、速冻肉制品、速冻鱼糜制品、速冻菜肴制品销量同比+4.97%、+9.43%、+12.17%、+32.71%，推算单价同比+0.42%、+0.72%、-0.36%、-2.16%。2）Q1肉制品、鱼糜制品增速靓丽。24Q1，公司速冻面米制品、速冻肉制品、速冻鱼糜制品、速冻菜肴制品、农副产品、休闲食品、其他业务收入增速分别为+4.42%、+27.73%、+31.48%、+12.27%、-29.94%、-91.14%、+12.58%，鱼糜制品增速领先，主要来自新品丸之尊系列产品增量及锁鲜装产品销售增长。3）23年经销渠道收入占比81%，持续增长稳健。2023年，公司经销商、商超、特通直营、电商、新零售渠道收入分别为113.69、8.47、10.71、3.20、4.37亿元，同比+15.96%、-13.42%、+28.88%、+145.92%、-0.32%，经销、特通渠道稳健，电商受益于抖音、快手等平台增量表现靓丽；24Q1各渠道增速分别为+22.61%、-6.28%、+0.02%、+35.61%、-8.27%，经销、电商渠道增速领先。4）23年华东地区占比43%，各地区均增长稳健，华北、西北增速领先。2023年，公司东北、华北、华东、华南、华中、西北、西南、境外地区收入分别为12.11、21.04、60.93、11.59、17.95、7.36、8.19、1.28亿元，同比+16.63%、+30.73%、+8.37%、+11.73%、+18.37%、+28.10%、+21.16%、+18.43%，华北、西北地区增速领先；24Q1各地区收入增速分别为+24.77%、+19.88%、+19.21%、+16.76%、-0.47%、+26.81%、+21.82%、+67.22%，除华中地区外均保持较快增长。
    5）经销商数量稳步增长。2023年末，公司经销商数量共1,964个，全年净增128个，除华南地区外（净减少5个），其他地区均有所增长，华北、西北地区增长领先（分别净增50、43个）。24Q1末，公司经销商数量共1,993个，全年净增29个。
    盈利能力稳步提升
    1）毛利率、净利率稳步提升。2023年，公司毛利率为23.21%，同比+1.25pct，归母净利率为10.52%，同比+1.49pct。从费用率看，公司销售费用率同比-0.57pct至6.59%，主要得益于规模效应持续显现，以及公司减少促销人员和广告投入，管理、研发、财务费用率分别同比-0.07、-0.09、-0.02pct。
    2）Q1毛利率继续提升。24Q1，公司毛利率为26.55%，同比+1.85pct，归母净利率为11.68%，同比+0.34pct，归母净利率涨幅低于毛利率涨幅，主要由于费用率有所增加及减值损失有所增加。24Q1，公司销售、管理、财务费用率分别为7.45%、3.12%、-0.48%，同比+0.09、+0.30、+0.16pct，资产减值损失/收入同比+0.22pct至0.27%。
    投资建议
    我们预计2024、2025、2026年公司归母净利分别为16.88、19.28、21.76亿元，同比增长14.22%、14.19%、12.86%，对应4月29日PE分别为16、14、12倍（市值268亿元），维持“买入”评级。
    风险提示
    食品安全风险、原材料价格上涨风险、政策调整风险。