2023年报点评：信用减值拖累，Q4归母净利润同比减少约70%

科前生物(688526)
    核心观点
    主业毛利率承压，大额信用减值确认，公司2023年归母净利润同比减少3%。公司2023年实现营业收入10.64亿元，同比+6.27%，主要系公司加强市场开拓，产品销量维持增长；实现归母净利润3.96亿元，同比-3.32%，一是因为下游养殖行情低迷，猪用疫苗毛利率承压，二是因为养殖链资金紧张，公司确认信用减值约8000万元。分季度来看，2023Q4公司实现营业收入2.37亿元，同比-24.76%，环比-19.93%；实现归母净利润0.39亿元，同比-69.05%，环比+66.95%，主要系毛利率下滑且确认信用减值约5600万元。
    猪用疫苗毛利率承压，宠物疫苗量利齐增。分业务来看，公司猪用疫苗2023年实现营业收入9.74亿元，同比+3.9%，毛利率为73.98%，同比-1.33pct，主要受下游养殖行情低迷影响；除猪用疫苗以外的其他业务实现营业收入0.90亿元，同比+41.24%，毛利率为51.70%，同比+3.00pct，其中宠物疫苗实现营业收入0.12亿元，同比+74.32%，毛利率为31.70%，同比+33.28pct，未来随猫三联疫苗等新品陆续落地上市，收入和毛利率有望维持快速提升。
    研发成果持续兑现，猫三联疫苗今年有望上市销售。2023年公司继续加大研发投入，期间获得猪瘟、猪伪狂犬病二联亚单位疫苗等临床试验批件7项。在猪苗领域，猪丁型冠状病毒灭活疫苗等3个产品完成新兽药复审；在宠物疫苗领域，公司的猫三联灭活疫苗通过应急评审，预计今年可以上市销售，犬猫通用狂犬病灭活疫苗已申请临床试验。我们认为公司有望依靠扎实研发基础和稳定研发投入持续兑现成果，产品矩阵和业务规模有望稳步扩张。
    看好养殖景气回升，动保需求有望受益修复。从行业角度来看，生猪产能持续去化，猪价春节后淡季不淡，周期有望于年内迎来反转，优质猪用疫苗需求有望随下游养殖利润修复而回暖。从公司角度来看，科前生物猪用疫苗收入占比95%以上，以伪狂犬疫苗为代表的多款核心产品优势明显，市占率领先且稳步提升，后续业绩有望受益猪价景气回暖而实现高弹性增长。
    风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，疫苗批签发进度不及预期。
    投资建议：维持“买入”评级。公司作为国内非强免龙头，看好猪价回暖驱动业绩增长以及非瘟疫苗研发、规模养殖需求对接带来的成长潜力。考虑到今年上半年养殖景气度或仍偏低，而今年下半年至明年养殖景气有望反转上行，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测为5.0/6.7亿元（上次预测值为6.7/5.4亿元），预计2026年归母净利润为6.4亿元，最终对应2024-2026年EPS为1.08/1.43/1.36，对应当前股价PE为17.3/13.1/13.7X。

2024Q1业绩预告点评：抢开工盯交付，业绩超市场预期

思源电气(002028)
    事件：公司发布2024Q1业绩预告，公司预计实现归母净利润2.84-3.93亿元，同比+30%-80%，实现扣非归母净利润2.74-3.65亿元，同比+50%-100%。按照中值测算，公司预计实现归母净利润3.39亿元，同比+55%，超市场预期。
    淡季不淡，盯交付确保颗粒归仓。2024Q1淡季不淡，我们认为主要系：1）2023Q4公司受网外工业侧以及新能源电站项目延迟交付导致业绩略不及市场预期，公司迅速调整策略，抓重大项目的及时完工交付，部分延期项目在2024年Q1确收；2）2024开年公司抢开局、抓增长，我们预计订单转化节奏超预期。
    网内+海外双轮驱动，看好全年业绩实现亮眼增长。1）网内：根据能源局数据，2024年1-2月电网基础建设投资完成额同比+2.3%，电网建设景气度持续。公司在国网2024年第一批输变电物资招标中中标份额为5.2%，同比-0.6pct，考虑到低端产品占比提高，份额符合预期，全年我们估计公司网内订单有望实现稳健增长。2）海外：根据海关总署，2024年1-2月我国变压器/高压开关出口金额分别同比+31%/48%，需求持续向好，出海马太效应显著，2024年我们预计公司海外订单有望维持高速增长。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司23-25年归母净利润分别为15.5/20.2/25.3亿元，同比+27%/31%/25%，现价对应估值分别为31x/24x/19x，维持“买入”评级。
    风险提示：电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，原材料价格大幅上涨，竞争加剧等。

贵州茅台：业绩超预期，2024年增长信心充足

贵州茅台(600519)
    事件：贵州茅台发布2023年年报，2023年实现营收1505.60亿元，同比+18.04%，归母净利润747.34亿元，同比+19.16%，扣非归母净利润747.53亿元，同比+19.05%。2023Q4实现营收452.44亿元，同比+19.80%，归母净利润218.58亿元，同比+19.33%，扣非归母净利润为219.37亿元，同比+19.23%。
    2023年业绩超额完成目标，系列酒表现亮眼。2023年公司超额完成年初制定的15%增长目标，业绩略超此前预告。2023年公司茅台酒/系列酒分别实现营收1265.89/206.30亿元，同比+17.39%/+29.43%，其中2023Q4茅台酒/系列酒分别实现营收393.20/50.36亿元，同比+17.6%/+48.2%，茅台酒受益于飞天提价以及非标产品放量实现稳步增长，系列酒因产能增加和1935放量增长明显，2023年茅台1935含税销售额超过110亿元，同比翻倍增长，上市两年成为百亿大单品。茅台王子酒单品营收已超40亿，汉酱、贵州大曲、赖茅单品营收分别超10亿元。拆分量价来看，茅台酒销量/吨价分别为4.21万吨/300.62万元/吨，同比+11.1%/+5.7%，茅台酒量增明显主要由于非标投放量增加，吨价提升主因四季度提价和直销比例增加，系列酒销量/吨价分别为3.12万吨/66.20万元/吨，同比+2.94%/+25.7%，系列酒吨价提升较快主因1935放量。生产端方面，公司生产茅台酒基酒约5.72吨，同比增长0.7%，系列酒基酒约4.29万吨，同比增长22.4%，系列酒产能增加明显。
    直营占比已达45.7%，i茅台增长显著。2023公司直销/批发渠道分别实现收入672.33/799.86亿元，同比+36.2%/+7.5%，直销占比45.7%，同比+5.8pct，2024Q4公司直销/批发渠道分别实现收入210.26/233.29亿元，占比47.4%/52.6%，直营占比近一半，直销比例稳步提升。i茅台全年实现收入223.7亿元，同比+88.3%,“i茅台”数字营销平台注册用户已超5300万人，日活用户超480万人，交易额达443亿元。经销商国内/国外分别达2080/106个，净增加-4/+1个。
    合同负债环比上升，2024年公司展望积极。2023年公司毛利率为91.96%，同比+0.09pct，其中2023Q4毛利率92.56%，同比+0.71pct，系茅台酒和系列酒内部产品结构提升。2023年税金及附加/销售/管理/研发/财务费用率分别为14.77%/3.09%/6.46%/0.10%/-1.19%，同比+0.27/+0.50/-0.61/-0.01/-0.10pct，税率及费用率较为稳定，净利率达52.49%，同比-0.19pct。公司经营性现金流净额为665.93亿元，合同负债达141.26亿元，环比+27.31亿元，同比-13.46亿元，蓄水池保持稳定。公司2024年展望积极，目标实现营业总收入增长15%左右，完成固定资产投资61.79亿元。茅台酒方面，飞天于2023年11月1日提价20%，或将直接贡献约5%的收入增速，另外2024年茅台酒的投放量预计将达到4.5万吨，同比增长约7%，其中增量主要由非标和新品贡献。系列酒方面，两款大单品酱香经典和金王子酒分别提价10元和20元，同时公司推出定价约600元的汉酱新品，1935目标积极，将进一步推升系列酒的产品结构，在产能逐渐释放的背景下或将延续量价齐升态势，公司业绩增长抓手充足。公司全年累计分红达565.5亿元，分红率高达75.7%，分红金额再创历史新高，较去年增长约18亿元，当前市值对应的股息率为2.6%。
    投资建议：考虑到茅台酒提价以及系列酒产能增加步入放量周期，预计2024-2026年EPS分别为69.75/81.00/92.90元，对应PE分别为25x/21x/18x，按照2025年业绩给予25倍，目标价2025.00元，维持“买入”评级。
    风险提示:行业政策风险、食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

九强生物年报点评：业绩增长稳健，国药赋能营销提效

九强生物(300406)
    事件：2024年3月30日，公司发布2023年年度报告:全年实现营业收入17.42亿元，同比增长15.27%；归母净利润5.24亿元，同比增长34.59%；扣非净利润5.11亿元，同比增长32.50%；经营性现金流量净额5.85亿元，同比增长47.69%。
    其中，2023年第四季度营业收入5.08亿元，同比增长30.69%；归母净利润1.52亿元，同比增长27.19%；扣非净利润1.42亿元，同比增长15.78%；经营性现金流量净额2.18亿元，同比增长57.25%。
    医疗机构门诊及手术量全面恢复，带动生化及病理试剂销售增长。从产品构成来看，2023年体外检测试剂业务实现收入16.34亿元，同比增长14.43%，占营业收入比重93.85%；体外检测仪器业务实现收入9087.35万元，同比增长32.29%，占营业收入比重5.22%；仪器租赁、检验服务及实验辅助业务分别实现营业收入204.38万元、985.24万元。
    与EGI合作探索出海，深化全球化布局战略。从地区分布来看，2023年国内业务实现销售收入17.10亿元，同比增长15.42%；海外业务实现销售收入3167.00万元，同比增长7.87%。
    2023年12月14日，全资子公司迈新生物控股子公司与ELITechGroupInc.（“EGI”）签订了《产品分销协议》，有望凭借EGI成熟的销售网络及渠道，在新增较低的销售成本下对相关产品进行推广、销售，助力公司快速开拓市场、增厚业绩。
    国药多方面赋能，大力发展病理板块。迈新生物聚焦组织病理平台，通过投资FISH领域企业，进一步完善免疫病理+分子病理技术布局；2023年实现营业收入7.24亿元，同比增长12.21%。迈新生物2023年开始借助国药平台，已和国药基因签署了战略合作协议，2024年有望借助九强渠道进一步扩大市场份额，巩固国内病理诊断龙头企业地位。
    此外，公司2023年完成了事业部制改革，从而实现检验事业部及病理事业部在临床、学术、市场等方面的资源共享，并在BD层面发挥集约化优势，推动两大业务体系协同发展。
    销售费用率下降明显，整体净利率提升3.87pct
    2023年度公司的综合毛利率同比提升0.07pct至74.66%，其中体外检测试剂毛利率同比提升0.55pct至78.89%。销售费用率同比降低2.16pct至20.90%，我们预计主要是股权激励费用同比减少、以及公司规模效应增强所致；管理费用率同比提升0.08pct至7.29%；研发费用率同比提升0.27pct至9.35%；财务费用率同比降低0.77pct至2.42%；综合影响下，公司整体净利率同比提升3.87pct至29.98%。
    其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为72.38%、18.41%、8.96%、10.43%、1.42%、30.31%，分别变动-3.76pct、-2.91pct、+4.38pct、+2.26pct、-1.09pct、-0.52pct。
    盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为20.88亿/24.85亿/29.33亿，同比增速分别为20%/19%/18%；归母净利润分别为6.27亿/7.71亿/9.42亿，同比增速分别为20%/23%/22%；EPS分别为1.07/1.31/1.60，按照2024年4月3日收盘价对应2024年17倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：行业监管政策变动风险，竞争激烈程度加剧风险，新产品研发和注册风险，业务整合、规模扩大带来的管理风险。

特气品类积极扩张，电子大宗载气服务能力持续提升

金宏气体(688106)
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收24.27亿元，同比+23.40%；归母净利润3.15亿元，同比+37.48%。
    公司产品结构优化，特气占比进一步提高。2023年公司业绩表现优秀，公司积极把握国产替代机遇，特种气体占比进一步提高。2023年公司特种气体业务营收10.90亿元，同比+46.50%，占主营业务收入比重（重分类）由39.23%提升至46.34%；大宗气体业务营收8.52亿元，同比+7.50%；现场制气及租金业务营收2.00亿元，同比+43.81%，毛利率高达59.84%。
    特气新品积极导入，电子大宗载气服务能力增强。公司不断提升对集成电路、光伏等行业用户的综合服务能力。具体来看，（1）特种气体业务：公司优势产品超纯氨、高纯氧化亚氮等产品已正式供应中芯国际、海力士、联芯集成、积塔、华润微电子、华力集成等。投产新品电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳正在积极导入集成电路客户，均已实现部分客户小批量供应。在建新品全氟丁二烯、一氟甲烷、八氟环丁烷、二氯二氢硅、六氯乙硅烷、乙硅烷、三甲基硅胺等7款产品正在产业化过程中。后续，随着多元特气品类产能持续释放，公司特种气体业务有望实现持续增长。（2）大宗气体业务：公司取得无锡华润上华、苏州龙驰、西安卫光科技等三个电子大宗载气项目。公司首个大宗气体项目广东芯粤能项目于2023年8月1月量产供应，标志着公司已具备完整电子大宗载气业务开发、建设、运行能力。公司于2023年5月与中集安瑞科举行液氦储罐战略合作签约，目前公司已销售进口的16个液氦储罐氦气。
    公司坚定纵向研发，横向跨区域发展。公司持续纵向创新，加大研发投入，2023年研发费用8,630.14万元，同比增加1.94%。公司坚持综合布局和跨区域发展，公司在长三角核心区域收购上海振志、上海畅和、上海医阳三家医用氧销售公司，进一步整合上海区域的医用氧销售渠道。新区域方面，公司持续导入产品、增加深冷快线等新的业务模式，客户认可程度不断提升。公司共计签署浙江鸿禧、迈为科技、浙江国康等5项中小型现场制气项目，累计投产雅安百图、宁波泰睿思、苏州维信等9项现场制气项目。
    盈利预测及投资建议：公司电子特气和电子大宗载气协同发展，打造综合性气体服务商。公司致力于特种气体国产化，持续推出新产品，积极导入客户。随着在建项目逐步推进，现场制气和电子大宗载气订单陆续兑现，预计公司业绩保持较快增长。我们预测2023-2025年归母净利润分别为3.98亿、5.02亿、6.19亿，对应当前PE分别为24倍、19倍、15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、研发不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧等。

产品价格下滑致业绩承压，持续聚焦新材料

联泓新科(003022)
    事件：公司近日发布2023年年报，期内实现营收67.8亿元，同比-17%，实现归母净利润4.46亿元，同比-49%。公司2023年度拟以公司总股本1,335,568,000股为基数，向全体股东每10股送红利0.80元（含税），共计派发现金红利106,845,440元，不送红股，不以公积金转增股本。
    产品价格下滑导致盈利下降，年初以来EVA价格现企稳修复迹象。受宏观经济弱复苏、下游市场需求承压等影响，公司产品价格下滑，公司主营产品包括乙烯-醋酸乙烯共聚物（EVA）、聚丙烯专用料、环氧乙烷衍生物，2023年营收占比分别为29.87%、25.11%、12.22%，合计达到67.2%；其中EVA毛利率40.95%，同比下降约10%，业绩承压。据公司年报，2023年中国EVA产量为215.4万吨，表观消费量为333.9万吨，同比增长20.8%，进口依存度为41.7%，仍需大量进口。公司2023年EVA产品产量16.05万吨，销量16.02万吨，产能利用率104.49%，实现满产满销。据百川盈孚数据，截至2024年3月，联泓EVA628光伏料产品价格为1.35万元/吨，较2024年初提升2400元/吨；EVA行业为毛利率为32.83%，较2024年初提升5.20%，伴随2023年9万吨/年VA装置投产后，公司可实现EVA原材料完全自给，后续EVA或企稳修复。
    公司持续聚焦新材料方向，坚持创新驱动发展、高质量的发展，进行高端化、差异化、精细化布局。
    新能源材料领域：公司是EVA光伏胶膜料行业领先企业，并深度布局POE材料及新能源电池材料；公司已布局UHMWPE、碳酸酯锂电溶剂、锂电添加剂等新能源锂电系列材料，未来将形成多品类锂电材料的产业布局，协同优势显著。报告期内，公司与北京卫蓝新能源科技有限公司合资成立控股子公司联泓卫蓝，开展固态电池、半固态电池
    守正出奇宁静致远
    等新型电池关键功能材料的开发、生产、销售，进一步丰富公司新能源电池材料领域的产品体系，完善公司新能源业务布局。公司完成对温州钠术新能源科技有限公司15%股权的投资，布局钠离子电池及相关材料。
    生物材料领域：公司依托自主开发技术，实施PLA、PPC等多产品布局，产业链优势突出；特种精细材料领域：公司重点布局高纯电子特气，并持续拓展高毛利EOD系列产品。
    电子材料方向：搭建复合精馏和量化计算平台，进行多品种电子级特种气体工艺技术开发，丰富公司在电子特气领域的布局。
    目前公司EVA光伏胶膜料、EVA电线电缆料、PP薄壁注塑专用料、EOD特种表面活性剂等主营产品在细分市场领域均处于行业领先地位。公司正在建设的项目包括20万吨/年EVA、30万吨/年POE、13万吨/年PLA、30万吨/年PO、5万吨/年PPC、1万吨/年高纯电子特气和4000吨/年锂电添加剂等。公司已建成独特的深加工产业链，并持续优化产品结构，产业链条较长，产品结构丰富，定位高端，盈利能力与抗风险能力较强。
    投资建议：基于目前产品价格及未来行业及公司产能情况，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为5.66/6.41/10.42亿元，对应EPS为0.42/0.48/0.78元，对应当前股价PE为38.79/34.25/21.07倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产品价格下跌、项目投产不及预期、行业产能过剩风险、下游需求不及预期等。

美的集团：2023Q4业绩实现较快增速，H2新能源及工业技术高速发展

美的集团(000333)
    事件：2024年3月27日，美的集团发布2023年年报。2023年公司实现总营收3737.10亿元（同比+8.10%），归母净利润337.20亿元（同比+14.10%）。单季度来看，2023Q4公司总营收813.30亿元（同比+10.00%），归母净利润60.02亿元（同比+18.08%）。公司发布2023年度利润分配预案及2024年持股计划草案。
    2023H2新能源及工业技术收入高增，全年双高端品牌快速增长。1）分业务：我们计算，2023H2公司新能源及工业技术/机器人与自动化/智能建筑科技收入分别为143/159/111亿元，分别同比+51/3/5%，其中新能源及工业技术取得高速增长；2）分产品：我们计算，2023H2公司暖通空调/消费电器收入分别为691.0/665.6亿元。分别同比+2.5/12.9%；3）分地区：我们计算，2023H2公司国内/国外收入分别为1046.8/703.7亿元，分别同比+8.5/8.6%，我们认为外销或将受益于低基数下出口恢复性增长、国际形势影响海外加速备货，以旧换新政策拉动内销，国内外有望保持较快增速；4）分渠道：2023A公司线上/线下收入分别为773.3/2947.1亿元，分别同比+13.7/6.8%，线上客户生态体系建设强化，销售取得双位数增长，线上线下加速融合，相互赋能。
    2023Q4盈利能力稳健，费用端投入增加利好长期增长。1）毛利率：2023Q4公司毛利率28.82%，同比+2.25pct，或系产品结构优化，原材料价格、海运、汇率等因素利好；2）净利率：2023Q4公司净利率6.74%，同比-0.22%，同比微降，系费用端投入有所提升；3）费用端：2023Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.72/5.09/5.62/-1.97%，分别同比+1.55/+0.30/+0.61/-0.24pct，销售研发等费用投入利好长期。
    稳定高分红回馈股东，激励计划绑定核心利益。1）2023年度利润分配预案：公司拟以69.20亿股为基数，向全体股东每10股派发现金30元（含税），合计现金分红总额约207.61亿元，分红比例61.57%，稳定的高水平分红彰显盈利实力，不断增强投资者信心。2）2024年激励计划：公司发布2024年持股计划（草案），拟对核心管理和技术人员604人进行激励，计提专项基金12.86亿元，业绩考核指标为2024-2027年公司加权平均净资产收益率分别不低于18/18/17/16.5%，深度绑定核心员工利益，助力公司长期稳定发展。
    B+C端双轮驱动，全球化布局积极拓展。1）ToC：COLMO&TOSHIBA双高端品牌战略助力产品升级，2023年零售收入同比超20%。2）ToB：a）新能源及工业技术：根据产业在线数据，2023年公司家用空调压缩机全球市场销量占比提至45%，首个海外自建的空调压缩机基地（印度生产基地）实现量产；车规级热管理、电驱动系统、底盘执行系统三大产品线年
    守正出奇宁静致远
    出货量75万台，同比+400%。b）机器人与自动化：推出新款KR CYBERTECH、KR QUANTEC等系列机器人，完成首个自主研发的视觉产品2D visionlite，库卡智能制造科技园二期全面投产，产能布局持续完善；c）智能建筑科技：据《中央空调市场》及艾肯网数据，2023年公司国内中央空调市场销售规模、离心机产品国内市场销售份额均居行业首位。
    投资建议：行业端，铜价持续上行、红海事件外部冲击催化渠道提前备货，国内新一轮“以旧换新”刺激更新需求，白电行业有望增长。公司端，美的集团深耕家电行业数十载，龙头高议价能力或可通过提升终端零售价转化成本压力，充分享受行业红利，叠加B端业务点燃第二成长引擎，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为380.01/431.23/477.96亿元，对应EPS分别为5.45/6.19/6.86元，当前股价对应PE为11.78/10.38/9.36倍。维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、海外业务拓展风险、新业务拓展不及预期等。

常规业务增长较快，商业化订单储备充足

凯莱英(002821)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年年度报告。
    剔除大订单后的常规业务增长迅速，国外客户、大制药公司贡献主要增量。2023年，公司实现营业收入78.25亿元，同比-23.70%；实现归母净利润22.69亿元，同比-31.28%。单看2023Q4，公司实现营业收入14.42亿元，同比-40.99%；实现归母净利润0.59亿元，同比-89.89%。公司2023年及2023Q4经营业绩同比明显下降主要因为大订单收入减少。2023年，公司大订单贡献的收入约为24.20亿元，同比-59.05%；剔除大订单后的收入为54.05亿元，同比+24.37%。分区域来看，美国客户剔除大订单后的收入为28.47亿元，同比+47.47%；国内客户、亚太（除中国大陆）客户、欧洲客户收入分别同比变动-5.31%、+15.03%、+57.11%，国内客户收入同比下降主要因为国内医药生物行业融资低迷以及行业竞争加剧。分客户来看，来自大制药公司（剔除大订单）的收入为25.68亿元，同比+75.13%；来自中小制药公司收入为28.37亿元，同比-1.47%。
    小分子CDMO服务的临床III期项目涵盖GLP-1等多个大药靶点，商业化订单储备充足。2023年，小分子CDMO业务收入为66.20亿元，剔除大订单后的收入为42.00亿元，同比+25.60%。其中，临床阶段CDMO、商业化阶段CDMO业务收入（剔除大订单）分别为15.07、26.92亿元，同比变动-0.40%、+47.13%；临床阶段CDMO、商业化阶段CDMO业务毛利率分别为40.74%、60.07%，同比变动-0.54pcts、+9.53pcts；临床阶段CDMO业务收入及毛利率同比下降主要受医药行业投融资下降、行业竞争加剧等影响。报告期内，公司确认收入的临床前及临床早期、临床III期、商业化阶段的项目分别为317、69、40个，较上年同期增加20、7、0个。公司临床III期项目涉及GLP-1、KRAS、JAK、TYK2等热门靶点或大药靶点，为持续获取重磅药商业化订单提供充足项目储备。此外，公司根据在手订单预计2024年验证批阶段（PPQ）项目达28个，较2023年增加40.00%，形成了充足的商业化订单储备，为公司业绩长期稳健增长提供有力保障。
    寡核苷酸、多肽、ADC、连续反应技术输出等新兴业务增长亮眼，打开公司未来成长空间。2023年，新兴业务实现营业收入11.99亿元，同比+20.42%；毛利率为26.48%，同比下降7.20pcts，主要受境内外医药生物行业投融资低迷，中小制药公司研发需求不佳等影响。具体分业务看，化学大分子CDMO业务收入同比+8.76%，开发新客户约74家（上年同期为40家），承接新项目80项（包括寡核苷酸项目35个、多肽项目12个）。报告期内，寡核苷酸业务完成1项验证生产项目，1项验证生产项目进行中；公司服务的首个GLP-1项目处于NDA申报准备阶段，固相合成总产能（用于多肽药物商业化生产）已达10250L，预计2024年6月底达到14250L；寡核苷酸、多肽等化学大分子业务发展可期。临床研究服务收入同比-7.44%，承接新项目347个（上年同期约为260个），助力20个1类创新药递交中国IND申报，助力客户成功申报FDA IND4项。截止2023年底，公司正在进行的临床研究项目达356个，其中II期及以后的项目123个。制剂CDMO业务收入同比+18.36%，其中海外收入同比+20.51%，正在进行的制剂项目订单达156个。生物大分子CDMO业务收入同比+31.29%。报告期内，公司交付首个双抗ADC订单、首个FDA IND项目，获得海外收入。截止2023年底，公司生物大分子CDMO业务在手项目71个，其中IND项目16个，ADC项目18个，AOC项目3个，BLA项目2个。连续反应技术对外技术输出业务确认收入突破亿元，新承接对外技术输出项目19个，金额超2.50亿元，其中商业化项目6个，进行了国内首个API连续化验证生产——盐酸二甲双胍连续生产验证。
    公司力争2024年非新冠业务收入增长15.00%-25.00%。根据公司公告，截至报告披露日，公司在手订单总额达8.74亿美元。在行业仍处于调整期的背景下，公司力求保持2024年非新冠收入实现15.00%-25.00%增长。
    盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润12.15/15.18/19.06亿元，EPS分别为3.29/4.11/5.16元，当前股价对应的PE分别为26.16/20.94/16.68倍。结合公司常规业务增速、同业公司估值等，给予公司2024年25-30倍PE，对应的目标价格为82.25-98.70元/股，维持公司“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；行业政策风险；汇率变动风险；订单增长不及预期风险；人才流失风险；中美贸易摩擦风险等。

海外盈利能力提升，国内增储上产支撑有力

海油工程(600583)
    事件：海油工程发布2023年年度报告。报告期公司实现营业收入307.52亿元，同比增长4.75%；实现归属于上市公司股东的净利润16.21亿元，同比增长11.08%。扣非归母净利润12.37亿元，同比增长44.85%。
    境内收入增长平稳，境外项目毛利率提升。报告期内公司按地区划分，境内实现营业收入247.59亿元，同比增长11.56%，毛利率9.44%（-0.65pct）；境外实现营业收入59.93亿元，同比减少16.35%，毛利率16.15%（+10.57pct）。按行业划分，海洋工程营业收入226.22亿元，同比增长10.79%，毛利率8.9%（-2.51pct）；非海洋工程营业收入81.30亿元，同比减少9.06%，毛利率15.90%（+12.43pct）。境外项目收入同比下降主要系2022年处于在建高峰期的香港、北美壳牌LNG等项目在2023年进入收尾阶段所致。报告期内公司实现北美壳牌LNG项目完工交付，为全球首例一体化建造LNG模块化工厂，高质量交付的同时带来盈利能力提升。同时，中标卡塔尔ISND5-2等海外总承包项目，实现从国际工程分包商向总承包商的有效突破，海外项目盈利能力有望进一步提升。
    费用控制良好，经营活动净现金流创新高。报告期内公司管理费用、研发费用、销售费用、财务费用占营收入比重合计4.8%。根据公司年报披露经营计划，公司将努力把销售费用、管理费用、研发费用、财务费用合计占营业收入的比例控制在5%以内。公司报告期内经营活动产生的现金流量净额51.25亿元，同比增长54.67%，为2015年以来最高。
    中国海油增储上产新目标提供有力支撑。2023年公司完成钢材加工量47.2万吨，同比增长25%。2023年末在手未完成订单约396亿元，较2022年末增长11.55%。报告期内公司向中国海洋石油有限公司销售额199.38亿元，占年度销售总额比例64.88%。中国海油增储上产攻坚工程明确了“2030年国内石油上产6000万吨，2035年国内天然气上产400亿方”的新目标，为未来工作量提供有力支撑。
    公司盈利预测及投资评级：随着公司海外重大项目交付和承揽，公司全球竞争力进一步提升，国内中海油资本开支确定性较强，我们预计公司2024-26年归母净利润18.89、20.78、21.49亿元，对应EPS分别为0.43、0.47和0.49元，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示:行业政策出现重大变化、技术进步不及预期、国际油价大幅下行、上游油气公司资本开支不及预期。

业绩短期错配承压，新增项目稳步推进

天齐锂业(002466)
    公司发布2023年度报告
    2023年天齐锂业实现营业收入405.03亿元，同比增加0.13%。2023年全年实现归母净利润72.97亿元，同比减少69.75%；扣非归母净利润71.77亿元，同比减少68.88%。其中2023年Q4营业收入71.04亿元，同比减少55.04%、环比减少17.16%；归母净利润-8.01亿元，同环比均转亏；扣非归母净利润-8.06亿元，同环比均转亏。
    锂盐锂矿产量平稳增长，锂价下跌影响业绩表现
    锂盐：1）产销：锂盐产量5.07万吨，同比+7.30%；锂盐销量5.67万吨，同比-2.48%。2）售价&成本：据测算，公司锂盐产品不含税均价为23.46万元/吨，同比-45.51%；锂盐销售成本6.14万元/吨，同比+0.70%。
    锂矿：1）产销：锂精矿产量152.23万吨，同比+12.88%；销量84.47万吨，同比+11.30%。2）售价&成本：据测算，公司锂矿产品不含税均价3.22万元/吨，同比+58.31%；锂矿销售成本3078元/吨，同比-5.70%。
    23Q4季度来看，
    经营情况：1）产销量：据IGO，Q4锂精矿产量为35.8万吨，销量为27.5万吨，对应公司权益销量为7.15万吨；2）矿价：Q4锂矿均价为3016美元/吨，环比下滑19.4%。
    投资收益：Q4公司投资收益为0.09亿元，公司全年已收到SQM分红折合人民币约22.76亿元。
    据IGO，Q4奎纳纳氢氧化锂产量617吨（其中电池级为286吨），未确认销售额，季度末库存为3076吨。
    减值：公司Q4计提约6.38亿资产减值（全年共计提7.3亿），主要为存货跌价损失。
    新增项目稳定推进
    锂盐：锂化合物未来总产能规划为14.38万吨。1）安居工厂年产2万吨电池级碳酸锂目前已处于产能爬坡过程中；2）计划在江苏张家港生产基地建设年产3万吨氢氧化锂；3）计划在澳大利亚奎纳纳建设二期2.4万吨电池级氢氧化锂项目；4）正在进行重庆1000吨金属锂项目建设的可行性研究。
    资源：雅江措拉拥有63.2万吨碳酸锂当量的锂资源，资源品位为1.3%，公司正在积极有序地推进关于雅江措拉锂辉石矿采选工程的相关工作。1）2023年5月，公司原全资子公司盛合锂业以增资扩股的方式引入战略投资者紫金矿业，增资完成后，公司持有盛合锂业39.20%的股权，公司全资子公司射洪天齐持有盛合锂业40.80%的股权，海南紫金锂业持有盛合锂业20%的股权；2）2024年1月，盛合锂业取得雅江县发展和改革局关于措拉锂辉石矿特白沟尾矿库项目备案；3）24年3月，盛合锂业与甲基卡矿区其他锂产业企业共同投资设立合资公司，拟建设220kV输变电项目，以满足各方的用电需求；合资公司的成立将为措拉项目后续进展提供基础设施保障。
    投资建议：
    预计2024-2026年营业收入分别为143.10、166.62、181.56亿元，预计净利润42.22、51.95、68.65亿元，对应EPS分别为2.57、3.17、4.18元/股，目前股价对应PE为19.8、16.1、12.2倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价调整为64.3元/股。
    风险提示：锂价大幅波动，需求不及预期，项目进展不及预期
   

2023年年度报告点评：海外亏损拖累业绩，静待改革成效落地

锦江酒店(600754)
    锦江酒店发布2023年年度报告。1）23年实现营收146.49亿元，同比增长29.53%；恢复至2019年的97.0%；归母净利润10.0亿元/yoy+691.14%，恢复至2019年的91.7%；实现扣非归母净利润7.7亿元，同比去年实现扭亏为盈，恢复至2019年的86.8%。非经常性损益达2.3亿元/同比-28.3%。2）23Q4实现营收36.87亿元，同比增长26.5%；恢复至2019年同期的96.6%，归母净利润0.3亿元/yoy-62.7%；实现扣非归母净利润-0.3亿元，同比去年减少亏损0.6亿元。3）于2023年度，公司实现经营活动产生的现金流量净流入51.62亿元，比上年同期增长177.59%。4）分红派息：公司拟每10股派发5元（含税）现金红利，现金分红总额5.35亿元，分红率53.41%，对应目前股息率1.78%。
    经营数据总体稳步修复：2023Q4，中国境内经济/中端/整体酒店RevPAR分别为95.98/178.95/155.31元/间，同比+54.98%/+45.77%/+51.07%，为2019年同期88.02%/90.5%/100.15%；2023年度中国境内经济/中端/整体
    46.36%/+43.01%/+46.86%，为2019年同期94.87%/94.61%/106.28%。境外：2023Q4，境外经济/中端/整体RevPAR分别为37.54/49.27/40.43欧元/间，同比+2.15%/+2.69%/+2.41%，为2019年同期108.36%/122.76%/111.58%；2023年度境外经济/中端/整体RevPAR分别为39.75/47.05/41.53欧元/间，同比+10.91%/+16.66%/+12.36%，为2019年同期109.97%/119.17%/111.89%。
    毛开店超年初计划，24年规划签约数提高。2023年度，新增开业/开业退出/开业转筹建酒店1,407/518/1家，净增开业酒店888家，新增开业门店超过年初计划的1200家。其中铂涛系旗下中端丽枫/喆啡/希岸/欢朋品牌分别净开161/58/91/68家，共378家；维也纳系旗下国际/智好/维也纳酒店/3好分别净开99/19/121/37家，共276家。23年总体以消化签约门店为主，截至23Q4签约未开业门店数为4093家，同比下降219家。2024年度计划新增开业酒店1200家，新增签约酒店2500家，签约目标进一步提高。
    投资建议：锦江酒店经营恢复表现良好，随着公司品牌矩阵进一步完善、年内直营店提质优化、加盟店高质量开发，会员/供应链平台整合工作，改革优化激励等工作推进，公司后续经营质量有望进一步优化。预计公司24/25/26年归母净利润分别为17/19/21亿元，对应PE分别为17/15/14x，维持“推荐”评级。
    风险提示：拓店不及预期，管理费下降风险。

业绩增长亮眼，新增项目助力成长

广钢气体(688548)
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收18.35亿元，同比+19.20%；归母净利润3.20亿元，同比+35.73%。
    电子大宗项目不断建设投产，氦气供应链体系日趋完善。得益于新增项目投产及氦气销量增长，公司营收稳步增长。分产品来看，（1）电子大宗气体：2023年营收为12.11亿元，同比+25.14%；受氦气价格波动影响，电子大宗气体毛利率下滑，2023年毛利率为39.10%，同比-5.42pct。公司获取西安欣芯、广州增芯、广州广芯、深圳赛意法、北京赛莱克斯等电子大宗气体项目，积极推进合肥综保区、华星光电t9、合肥长鑫二期、北京长鑫集电、上海鼎泰匠芯等多个重点项目电子大宗气站持续建设。氦气业务方面，广州、武汉氦气生产基地相继竣工投产，同时公司开拓更多氦气资源，开发国内外优质氦气终端客户，日趋完善全球供应链体系。后续，随着重点项目建成陆续实现商业化，将带来业绩增长。（2）通用工业气体:2023年营收为5.15亿元，同比+15.60%；毛利率为24.35%，同比-5.05pct。
    公司持续加大研发投入，开发核心技术。公司2023年研发支出累计投入8,875.96万元，同比增长23.79%。公司自主研发“Super-N”“Fast-N”系列制氮装置，达到外资气体公司技术水平。公司成功自主开发了亚超临界二氧化碳输送技术，成为世界少数掌握此技术的公司，填补了国内空白；公司在气瓶智能充装系统应用的基础上，推出新一代气瓶智能操作系统“HandlingPilot？”，通过计算机视觉技术和机器人技术，实现气瓶充装“无人化”。2023年，公司及下属子公司共申请专利39项，获得专利授权22项，截至2023年末累计获得专利授权111项，比上年末增长了24.72%。
    公司坚定“半导体+产业基地”产业发展战略，开展电子特气战略布局。公司以粤港澳大湾区为核心，围绕长三角地区、京津冀地区以及中西部地区等产业聚集区持续开拓业务，成功获得广州、深圳、上海、北京、合肥、西安等地多个电子大宗气体供应项目，夯实公司在国内电子大宗气体业务的领先地位。同时，为延伸电子超纯气体产品链、巩固和发展现有电子大宗气体客户，公司适时开展电子特种气体业务战略布局，预计电子特种气体项目将在2024年进入全面建设阶段，打造自主可控的电子特气供应体系，推动公司实现可持续高质量发展。
    盈利预测及投资建议：公司以电子大宗载气为主，氦气、电子特气协同发展，致力于成为世界一流的综合性气体公司。公司始终坚持科技创新引领高质量发展，结合新技术、新材料、新工艺、新设计、新装备，不断提升核心竞争力，为客户提供更加绿色、节能、高效的气体技术解决方案。随着项目逐步落地，预期公司未来业绩将会稳步增长。我们预测2023-2025年归母净利润分别为3.50亿、4.67亿、6.10亿，对应当前PE分别为38倍、28倍、22倍，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、研发不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧等。

渠道高库存背景下持续去库，公司23年业绩承压

安道麦A(000553)
    事件：安道麦发布2023年年报，实现营业收入327.79亿元，同比下降12.31%；营业利润为-14.61亿元；归属于上市公司股东的净利润为-16.06亿元，扣除非经常性损益后的净利润-18.51亿元。按23.30亿股的总股本计，实现摊薄每股收益-0.69元，每股经营净现金流为1.12元。单季度看，第四季度实现营业收入81.19亿元，同比下降12.73%；营业利润为-3.27亿元，归属于上市公司股东的净利润为-5.63亿元，折合单季度EPS-0.24元。
    农药渠道在高库存背景下持续去库，公司收入及利润规模承压。2023年公司实现销售额46.61亿美元，同比下降16%，其中销售价格同比下降8%，销量同比下降7%。该年度渠道库存处于高位，带来公司渠道客户在普遍高利率的条件下着力去库存且倾向即时采购，受需求和原药价格走低的影响，公司植保产品定价承压，收入及利润规模同比减少。分产品看，公司除草剂/杀菌剂/杀虫剂/精细化工产品（非农）销售额分别为19.72/9.65/13.34/3.89亿美元，同比-20.4%/-8.0%/-11.4%/-27.6%。
    分销售区域看，公司在欧洲、非洲与中东（EAME）/北美/拉美/亚太销售额（以美元计）分别同比yoy-8%/-20%/-19%/-18%，其中，国内销售额以美元计同比-25%。EAME地区市场需求总体放缓，且在23H2产品定价承压显著。北美地区中，消费者与专业解决方案业务受到通胀压力和高利率的影响，需求表现疲软；美国农化渠道库存虽有下降但生产商端仍积压库存，而加拿大产品的市占率提升，23Q4销售额创历史新高，全年销售额同比持平。拉美地区的巴西植保市场需求萎缩，公司产品定价难以提振，其他拉美国家销量同比增加，部分国家市占率提升。公司在亚太地区同样受到渠道库存居高、定价承压的影响，销售额同比明显下滑；其中在中国区伴随公司荆州基地达产，23Q4原药销售同比实现增长。
    费用同比小幅增加，公司聚焦执行“逆转计划”。2023年公司毛利额67.95亿元，同比减少26.02亿元，yoy-27.7%；实现综合毛利率20.7%，yoy-4.4pcts。费用方面，公司期间费用合计69.31亿元，同比增加2.24亿元，yoy+3.3%；期间费用率为21.1%，yoy+3.2pcts。其中，财务费用与公允价值变动损益合计为18.33亿元，较22年增加0.02亿元，主要系支付的银行利息增加，而债券利息减少、以色列CPI走低以及冲销与子公司收购相关的延迟付款抵消了部分增幅。面对2023年植保行业市场环境，公司启动实施“逆转计划”，包括重塑市场定位、优化产品组合、改善生产成本与营业费用，旨在通过提高业务质量重塑公司价值。
    盈利预测：考虑公司产品价格波动，我们预计公司2024~2026年归母净利润为2.0/3.5/5.5亿元（24-25年前值为6.9、7.5亿元），公司是全球非专利作物保护市场的领军企业，维持“持有”的投资评级。
    风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期

公司运营效率稳步提升，拓益海外商业化顺利推进

君实生物(688180)
    事件：
    近日，公司发布2023年年报。公司全年营业收入为15.03亿元（同比+3.38%），研发费用为19.37亿元（同比-18.74%），销售费用为8.44亿元（同比+17.98%），管理费用为5.36亿元（-5.74%），归母净利润为-22.83亿元，扣非归母净利润为-22.98亿元。
    观点：
    2023年公司产品销售收入大幅增长，整体运营效率提升，亏损逐渐收窄。2023年公司营业收入15.03亿元，其中产品销售收入11.91亿元、技术许可及特许权收入2.84亿元、技术服务等其他收入0.28亿元。产品销售收入同比增长58%，主要由特瑞普利单抗销售收入同比增长25%至9.19亿元驱动。研发费用19.37亿元，同比减少18.74%，主要由于加强各项费用的管控，优化资源配置；销售费用8.44亿元，同比增长17.98%，主要由于市场推广费增加；管理费用5.36亿元，同比减少5.74%，主要由于加强费用管控。归母净利润/扣非归母净利润分别为-22.83/-22.98亿元，亏损较2022年分别收窄1.05/1.53亿元。截至2023年12月31日，公司在手现金为37.88亿元。
    2024年特瑞普利单抗国内医保适应症预计扩至10项，海外商业化顺利推进。截至目前，拓益7项适应症在中国获批，6项纳入国家医保目录。2024H1，拓益预计新增三项获批适应症（1L RCC，1L TNBC,1L ES-SCLC），因此今年医保适应症有望扩至10项，其中4项或为医保独家适应症（围手术NSCLC，1L RCC，1L TNBC，1L ES-SCLC）。海外市场方面，2024年1月特瑞普利单抗正式投入美国市场进行商业化，NPC适应症将在3年内达到销售峰值2亿美金。此外，特瑞普利单抗相关上市申请在欧盟、英国、澳大利亚、新加坡获得受理，在印度、南非、智利、约旦上市申请已提交，2024年有望在在海外更多国家/地区获批上市。
    2024年公司核心管线催化剂丰富。1）昂戈瑞西单抗（PCSK9）用于高胆固醇血症获NMPA批准上市；2）特瑞普利单抗（PD-1）有两项3期临床的数据读出，分别为围手术期ESCC以及1L HCC；3）Tifcemalimab（BTLA）用于PD-（L）1单抗难治性cHL的3期临床完成全部受试者入组；4）JS005（IL-17A）用于银屑病的3期临床完成患者招募；5）JS105（PI3Kα）和JS001sc（PD-1皮下注射剂型）启动关键临床。
    投资建议：
    我们预测公司2024/25/26年营业收入为21.06/34.33/46.94亿元人民币，归母净利润为-10.66/0.06/10.10亿元人民币。假定WACC为9%，永续增长率3%，我们分别使用DCF法和NPV法进行估值并取二者的平均数，测算出目标市值为593.42亿元人民币，对应股价为60.20元（从59.21元人民币上调）。维持“买入”评级。
    风险提示：研发或销售不及预期风险，行业政策风险。

高端产品份额继续提升，不断完善产品布局

联瑞新材(688300)
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收7.12亿元，同比+7.51%；归母净利润1.74亿元，同比-7.57%。其中2023年第四季度实现营收2.01亿元，同比+15.33%，环比+2.08%；归母净利润0.49亿元，同比-13.71%，环比-5.09%。
    公司营收呈现正增长，高端产品份额继续提升。半导体行业在2023年经历了压力明显到触底复苏的阶段。同时，随着5G、AI、先进封装、新能源汽车的发展，进一步带动高端新材料的需求。2023年公司营收呈现正增长，其中高端产品份额继续提升，并大力拓展导热材料等新应用领域。具体分产品来看，（1）角形无机粉体：2023年公司角形无机粉体营收为2.33亿元，同比+0.61%；毛利率为32.75%，同比减少2.66个百分点；销量为7.06万吨，同比+3.02%。（2）球形无机粉体：2023年公司球形无机粉体营收为3.69亿元，同比+4.19%；毛利率为46.22%，同比增加3.17个百分点；销量为2.58万吨，同比+8.37%。
    公司重视研发投入，持续完善产品布局。公司2023年研发投入4,740万元，同比+23.13%，研发投入占营业收入的比重为6.66%；获得知识产权13项。公司紧盯EMC、LMC、GMC、UF、电子电路基板、热界面材料等下游领域的趋势变化，持续推出多种规格低CUT点Lowα微米/亚微米球形硅微粉、球形氧化铝粉，高频高速覆铜板用低损耗/超低损耗球形硅微粉，新能源电池用高导热微米/亚微米球形氧化铝粉，持续完善产品布局架构，公司球形产品销售量持续提升。
    公司持续建设产能，巩固行业龙头地位。2023年10月，公司公告拟投资1.28亿元建设集成电路用电子级功能粉体材料，以满足集成电路用电子级功能粉体材料市场需求，项目设计产能为25200吨/年。2024年3月，公司公告拟投资1.29亿元实施年产3000吨先进集成电路用超细球形粉体生产线建设项目，进一步扩大球形粉体材料产能。另外，公司公告拟投资约1亿元建设IC用先进功能粉体材料研发中心，新建约6000平方米研发楼及相关附属设施等。随着公司产能建设，进一步满足5G通讯用高频高速基板、封装基板、高端芯片封装材料等领域的客户需求。
    盈利预测及投资建议：公司是国内电子级硅微粉龙头公司，产品打破海外垄断，不断拓宽品类，持续建设产能，随着项目逐步落地，公司龙头地位进一步巩固。并且随着半导体行业修复，AI、5G、先进封装等发展拉动高新材料需求，公司业绩有望进一步增长。我们预测2024-2026年归母净利润分别为2.38亿、2.92亿、3.41亿，对应当前PE分别为33倍、27倍、23倍，予以“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、研发不及预期、产能投放不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧等。

扭亏为盈，国际旅客量爬坡带来业绩弹性

上海机场(600009)
    事件：2023年公司实现营收110.5亿元，同比增长101.6%。实现扣非后归母净利8.29亿元，较去年的亏损30.76亿元扭亏为盈。去年四个季度，公司扣非后净利润分别为-1.01亿、2.08亿、3.48亿和3.73亿，盈利随着航空业特别是国际航线的恢复而逐季度提升。
    客流量恢复，带动航空性收入大幅增长：2023年浦东机场旅客吞吐量恢复至5448万人次，为19年7615万人次的71.5%，其中国内航线旅客吞吐量已经超过2019年，国际航线旅客量为19年同期的38.6%。去年国际旅客量持续回升，24年1-2月，浦东机场国际旅客量分别相当于19年同期的71.2%和85.4%，因此可以确定24年公司国际旅客相关收入较23年还会有大幅度增长。
    公司23年航空性收入43.76亿元，较22年大幅提升140.2%，其中架次相关收入增长74.8%，而旅客相关收入同比提升245.7%。两者增幅差距较大，一方面是因为疫情期间机场增开货运航班以弥补客运航班不足带来的损失，另一方面则是因为23年航班客座率整体高于22年。
    免税收入实现较高增长，但重回19年高位存在一定困难：报告期公司非航收入66.71亿元，同比增长82.3%。其中商业餐饮收入24.31亿元，同比增长334.0%，主要系免税收入大幅增长。物流服务收入与其他非航收入则分别增长8.5%和59.3%。
    报告期公司免税收入17.88亿元，较22年的3.63亿元大幅提升，但相比19年同期的52.1亿元还有较大差距。考虑到19年时免税协议的综合销售提成比例高达42.5%，而去年12月新签订的协议中，按照不同品类给予18%-36%的提成，整体提升比例较19年时下降，我们预计今年随着国际航线旅客量的大幅提升，公司免税收入较23年会继续大幅增长，但短期想要重回19年的高位则存在困难。
    盈利预测及投资评级：随着产能利用率的提升以及免税业务、广告等非航业务的恢复，公司未来两年业绩有望快速回升。我们预计公司2024-2026年净利润分别为23.4、34.8和39.7亿元，对应EPS分别为0.94、1.40和1.60元，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：国际航线恢复进度不及预期，政策变化

公司事件点评报告：2023年业绩稳步提升，多元布局消费电子+车载光电+元宇宙成效初显

水晶光电(002273)
    事件
    水晶光电发布2023年年度报告：公司2023年实现营收50.76亿元，同比增长16.01%；实现归母净利润6.00亿元，同比增长4.15%；实现扣非后归母净利润5.23亿元，同比增长2.72%。
    投资要点
    业绩稳步提升，消费电子+车载光电+元宇宙光学布局成效初显
    受益于消费电子+车载光学+元宇宙光学三大板块布局，在宏观经济及行业都面临较大挑战的情况下，公司于2023年实现营收50.76亿元，同比增长16.01%；实现归母净利润6.00亿元，同比增长4.15%。费用端来看，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.40%、6.97%、8.35%、-1.38%，其中，受为大客户研发新产品导致的研发费用激增影响，研发费用率同比增长0.73pct。
    微型棱镜顺利量产，打造新增长曲线
    公司的微型光学棱镜模块于2023年6月顺利量产，成为全球首家四重反射棱镜模组量产供应商。微型光学棱镜模块项目的成功，系统提升了公司智能制造能力，开启与北美大客户合作新高度，成功实现从单一元器件制造商向复杂光学模块及解决方案提供商转型，成为支撑公司销售正增长的核心业务。
    车载业务迎来新格局，深耕AR/VR抓住元宇宙新机遇
    车载光电业务方面，2023年公司HUD出货量超20万台，AR-HUD国内市场占有率排名第一。同时，公司积极完善车载业务客户结构，取得捷豹路虎的HUD项目，成为第一个进入海外主流整车品牌的中国HUD Tier1企业；新进吉利、东风岚图、长安马自达等多家主机厂，并获得十余个定点项目。AR/VR业务方面，公司在AR/VR领域布局长达15年之久，聚焦反射、衍射光波导技术开发，整合相关资源，围绕量产实现设计、工艺和检验的技术突破，努力奠定产业化基础。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为64.21、77.58、90.81亿元，EPS分别为0.54、0.68、0.81元，当前股价对应PE分别为26、21、18倍。我们看好公司消费电子+车载光学+元宇宙光学的三大板块布局，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险，行业竞争风险，大客户依赖风险，汇率波动风险等。

储充业务双轮驱动，美国市场贡献弹性

盛弘股份(300693)
    盛弘股份发布公司2023年报：
    2023年公司收入26.5亿，yoy+76.4%；归母净利润4.03亿，yoy+80.2%；扣非归母净利润3.81亿，yoy+79%。其中2023Q4，公司收入9.2亿，yoy+61.5%；归母净利润1.3亿，yoy+40.2%；扣非归母净利润1.22亿，yoy+35.6%。
    分业务：
    储能业务增速迅猛，出货结构变化导致毛利率下滑：2023年收入9.1亿，yoy+255.7%。毛利率33.13%，同比-10.7pct。其中，海外收入4亿，国内收入5亿。预计毛利率下滑系国内收入占比提升所致。展望2024年，随着国内新能源装机预期好转，美国并网延期问题缓解，我们认为公司大储和工商储业务有望实现超预期增长。
    充电桩业务持续高增，MW级新品有望持续提高公司产品竞争力：2023年收入8.5亿，yoy+99.6%。毛利率39.6%，同比+4.32pct。预计毛利率变化。随着国内外充电桩建设不断加速，2024年公司将顺势在800KW大功率分体式充电桩的基础上推出1MW充电桩，有望巩固公司市占率和盈利能力。
    电能质量设备：2023年收入5.3亿，yoy+4.1%。毛利率53.7%，保持稳定。
    电池化成设备：2023年收入3亿，yoy+15.8%。毛利率44.90%，同比+5.6pct。
    费用率下降，经营性现金流持续改善：
    公司2023年期间费用率23.56%，同比下降3.25pct，主要系收入增长提升规模效应所致。经营性现金流持续改善4.39亿元，同比增长116.8%。
    盈利预测与估值：
    公司储能业务发展迅猛，前瞻布局美国等高盈利市场，有望充分受益海外储能需求爆发带来的业绩弹性。充电桩业务有望随国内外充电桩建设不断加速持续高增，MW级新品将提高公司产品竞争力。预计公司2024-2026年营业收入38.4/54/74.4亿元，同比增长44.8%/40.6%/37.8%；归母净利润5.58/7.3/9.92亿元，同比增长38.5%/30.8%/35.9%；EPS分别为1.81/2.36/3.21元/股，当前股价对应PE分别为17/13/10倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新能源行业发展不及预期、海外市场开拓不及预期、行业竞争格局恶化等。

四季度业绩短期波动，全年采浆量增长超预期

天坛生物(600161)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报，全年实现收入51.8亿元，同比+21.6%，实现归母净利润11.1亿元，同比+26%，扣非归母净利润11亿元，同比+29.4%。
    四季度业绩有所波动。公司各个季度收入分别为12.9/14/13.3/11.6亿元(+83.3%/+18%/+30.2%/-14.1%)，归母净利润分别为2.6/3/3.2/2.2亿元(+109.2%/+17.4%/+48.5%/-20.6%)。根据医药魔方数据，2023年公司人白累计获批签发321批（-19%），静丙累计获批280批（-2%）。全年销售费用率5.2%(-0.9pp)，管理费用率9.1%(+0.5pp)，研发费用率2.7%(-0.2pp)。销售费用率下降预计主要系收入快速增长摊薄费用，研发费用率下降预计主要系公司多款新产品于今年上市，研发投入有所回落。
    新浆站陆续开采，采浆量增长超预期。2023年公司实现血浆采集2415吨，同比增长18.7%。年内公司在采浆站79家，同比增加19家。2023年公司平均单浆站采浆30.6吨。随着新浆站的持续运营推广，预计新浆站采浆量将持续提升。目前公司浆站总数102家（含分站），覆盖16个省份。公司持续通过加大血源发展和稳定工作力度以及绩效考核力度等一系列措施努力提升采浆量，同时，公司持续加大基础性、建设性投入，为公司未来发展奠定坚实基础。
    盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为13亿元、14.9亿元、17.7亿元。公司浆站资源丰富，新产品陆续获批，维持“买入”评级。
    风险提示：采浆量不达预期的风险；行业竞争加剧风险；新产品推广销售不及预期的风险。

公司年报点评：23年净利扭亏，聚焦经营优化提效

银座股份(600858)
    投资要点：
    公司发布 2023 年年报。 2023 年实现收入 55.39 亿元，同比增长 2.97%；归母净利润 2.16 亿元扭亏（上年-0.11 亿元），扣非归母净利润 6763 万元扭亏（上年-4497万元）。摊薄 EPS 0.42 元，净资产收益率 8.7%， 经营性现金流净额 5.52 亿元，同比下降 51.35%。
    简评及投资建议。
    1. 2023 年收入 55.39 亿元增长 2.97%，其中 4Q23 同比增长 12.38%。（A）分业态，百货收入同比下降 0.99%，综超、购物中心收入各增 4%、 10.19%；综超毛利率降 2.53pct，百货、购物中心毛利率各增 1.42 pct、 11.74pct。房地产收入下降 88.94%，主因青岛乾豪项目附带建设的剩余部分商品房收入下降。（B）分地区，山东省、河北省收入同比各增 1.76%、 12.38%，毛利率各增 0.52 pct、3.80 pct，同时 23 年公司新进入黑龙江省。
    2. 深耕山东市场，兼顾省外周边地区拓展布局。 2023 年新开 7 家门店，关闭 4家门店。截至 2023 年末，公司门店合计 119 家（潍坊临朐华兴 23 家），遍布山东省内 11 个地市及河北省、黑龙江省，建筑面积 303.71 万平方米。 24 年一季度，公司在黑龙江新开 1 家门店。
    3. 2023 年毛利率增 1.03pct，期间费用率降 0.65pct。 全年综合毛利率同比增加1.03 pct 至 41.48%， 4Q 毛利率同比增加 2.70 pct。全年销售费用率增加 0.16 pct，管理费用率减少 0.28 pct，财务费用率减少 0.57 pct。
    4. 2023年归母净利 2.16亿元大幅扭亏，主因挂牌转让子公司德州商城相关资产。公司子公司德州商城转让其持有的位于德州市解放中大道 588 号的银座大厦房地产及附属物、相关设备资产，影响公司净利润 9363 万元。公司 2023 年扣非归母净利 6763 万元扭亏。 2023 年信用减值损失-239 万元，资产处置收益 1.2 亿元，其他收益 667 万元，有效税率 34.84%。
    5. 聚焦经营布局优化，加快效益提升。 ①超市 2023 年汰换商品近 3 万支，实现商品池的动态调整；生鲜重点品类平均采购成本下降 5%以上。 ②百购强化战略品牌管控及首店导入，引入多家山东首店、城市首店，品牌更趋年轻化、个性化。 ③开展全渠道营销，线上销售同比增长 62.53%。
    更新盈利预测与估值。 预计 2024-2026 年收入 56.7 亿、 57.8 亿、 58.9 亿元（原2024-25 预测为 60 亿元、 63 亿元），归母净利润 0.76 亿、 0.89 亿、 0.98 亿元（原2024-25 预测为 2.74 亿元、 3.22 亿元）。考虑到公司为山东零售龙头，多业态协同存在整合提效空间，给予 2024 年 0.6 倍 PS（原为 2023 年 18x PER），对应合理市值 34 亿元， 目标价 6.54 元（-23%），维持“优于大市”评级。风险提示：区域竞争加剧，电商分流，门店培育不及预期

卫星化学归母净利润大幅增长，新项目增添新动能

卫星化学(002648)
    2023年度公司实现营业收入414.87亿元，同比增长12.00%；归母净利润47.89亿元，同比增长54.71%。其中，第四季度实现营收106.05亿元，同比增长14.37%，环比减少2.41%，归母净利润13.96亿元，同比增长2693.91%，环比减少10.02%。公司经营业绩大幅增长，看好其轻烃产业链优势以及未来优质产能扩张，维持“买入”评级。支撑评级的要点
    轻烃路线优势凸显，归母净利润大幅增长。2023年，在石化行业整体需求下滑、产品价格下降的背景下，公司依托轻烃一体化产业布局，营收和归母净利润同比均实现正增长。2023年公司销售毛利率19.84%，同比+3.32pct，其中，功能化学品、高分子新材料、新能源材料、其他业务的营收分别为212.89亿元、119.16亿元、4.65亿元、78.17亿元，同比分别+8.74%、+61.92%、+99.97%、-20.82%，毛利率分别为15.57%、29.56%、36.77%、15.63%，同比分别-5.87pct、+6.45pct、-1.45pct、14.27pct。2024年以来，国际油价震荡上行，海外天然气价格维持低位，轻烃工艺路线优势明显，盈利能力有望进一步增强。
    新产能逐步释放，一体化优势巩固。2023年，连云港基地60万吨/年苯乙烯项目顺利投产；新增绿色新材料产业园40万吨/年聚苯乙烯、10万吨/年乙醇胺，15万吨/年电池级碳酸酯一期项目一次开车成功。此外，公司收购江苏嘉宏新材料有限公司100%股权，新增年产40万吨环氧丙烷装置。同时，2023年6月17日公司发布公告，计划投资257亿元建立α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目，项目涉及高端聚烯烃（mPE）、聚乙烯弹性体（POE）、润滑油基础油（PAO）、超高分子量聚乙烯（UHMWPE）等新材料产品，并于2023年12月29日进入第一次环评阶段。随着轻烃上游产品向下游高附加值产品不断延伸，公司产业链一体化优势逐步增强。
    研发投入稳步加大，成果转化值得期待。2023年公司研发投入为16.26亿元，同比增长31.05%。公司自主研发的年产1000吨α-烯烃工业试验装置一次性开车成功，POE装置取得新的阶段性成果，为后续加快推进各年产10万吨级工业化装置建设奠定基础。同时，公司与韩国SK集团子公司年产4万吨EAA装置顺利开工，并计划继续合作投资约21.7亿元，建设、运营生产规模为年产5万吨的新增EAA装置二期项目。公司持续加大研发投入，技术创新或助力公司实现绿色低碳高质量发展。
    估值
    公司轻烃一体化产业链优势凸显，同时结合市场变化，调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为57.99亿元、67.97亿元、84.50亿元。预计每股收益分别为1.72元、2.02元、2.51元，对应的PE分别为11.0倍、9.4倍、7.6倍。维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    海外天然气价格剧烈波动；经济大幅下行；政策风险导致生产受限或需求不及预期等，在建项目投产进度不及预期。

技术驱动成长，切片领先优势扩大

高测股份(688556)
    投资要点
    公司2023年实现营收61.84亿（+73%），实现归母净利润14.61亿（+85%），业绩超预期。从主营构成来看，第一大营收来源仍为光伏切割设备，23年实现收入28.77亿（+95%），毛利率32%，基本保持稳定，硅片代工实现收入17.19亿元（+85%），毛利率43%，略有下降，金刚线实现收入11.62亿元（+38%），毛利率59%，相较22年提升15pcts。单季度来看，23Q4实现营收19.73亿元（+43%），实现归母净利润2.88亿元（-20%），受金刚线和代工业务盈利能力影响，收入端创出新高，但盈利能力有所下滑。
    金刚线：加速推动扩产计划，24年钨丝占比超20%。23年公司金刚线出货大幅增长，全年达到5600万km，同比增长66%，销量（扣除自用）3800万km，同比增长51%，公司通过技改优化成本，在金刚线价格大幅下降背景下仍实现毛利率提升。23年底公司金刚线产能6000万km，壶关（一期）4000万km将在2024年上半年释放产能，同时公司仍有储备壶关（二期）、（三期）项目，合计8000万km潜在扩产规划，满足未来进一步提升市占率。公司优势在于金刚线细线化迭代，目前已形成32、34μm线的批量销售，并实现30μm线的批量测试，公司目前钨丝以自用为主，预计24年钨丝出货量占比将超20%。
    切片服务：切片效率行业领先，布局宜宾50GW扩产项目。2023年公司代工服务业务出货量约为25.5GW，与通威、京运通、双良、美科、英发等客户建立长期合作关系，并已具备210mm规格120μm、110μm及100μm硅片半片的量产能力，同时在行业内首次推出60μm超薄硅片半片样片。产能方面，2023年底，随着乐山、建湖等基地的投产，公司切片代工产能达到38GW，此外，宜宾（一期）25GW项目进入投产准备阶段，24年底切片代工产能将达到63GW，宜宾（二期）25GW也将适时推动，叠加未来乐山基地的扩产，公司规划代工产能将超100GW。
    业绩预测
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为10.13/13.11/16.09亿元，对应2024-26年公司PE分别为10.14x/7.84x/6.39x，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：
    光伏装机需求不及预期；产能释放进度不及预期。

2023年报点评：盈利能力明显提升，车联网快速增长

万马科技(300698)
    【投资要点】
    盈利能力提升，23年净利润快速增长。2023年公司实现营收5.2亿，较上年同期增加2.35%，归母净利润为6445万，较上年同期上升109.63%。值得注意，23年公司毛利率39.77%，同比提升8.87%，主要得益于毛利率较高的车联网业务在23年大幅增长。23年公司车联网收入主要来自全资子公司上海优咔，其23年收入为1.78亿同比增长48%，净利润0.61亿同比增长36.8%，其他全资子公司方面，杭州万马智能医疗23年净利润约130万同比扭亏，万马涅申23年净利润约735万同比扭亏。23年万马科技的各业务板块增速来看，通信同比下滑约13%，医疗同比下滑约14%，车联网同比增长约48%，工控同比增长约14%。23年各板块经营方面，公司运营商业务总部集采关系得到一定恢复；医疗信息化产品投标项目数明显增加，手术行为系统市场占有率继续保持行业领先地位；外贸业务非洲市场实现非主业产品交付，为进一步拓展国际业务提供新思路；新能源储能客户实现有效突破，环保气体环网柜已基本具备“一纸化”证明审核条件；车联网板块“自动驾驶数据闭环平台工具链”落地，实现自动驾驶新技术的突破。
    2023年随着5G商用进入高速发展期，5G基站不断完善。工信部数据显示，截至2023年底，全国5G基站数量已经达到337.7万个，占移动基站总数的29.1%，较上年末提升7.8个百分点。截至2023年底，平均每万人已拥有5G基站24个，较2022年末提高7.6个。“十四五”信息通信行业发展规划提出，预期到2025年，我国每万人拥有5G基站数26个。2023年12月，工信部表示，将加快网络基础设施建设，继续坚持适度超前的理念，加快推进5G网络和千兆光网建设部署。当前，各行业对5G应用的重视程度和项目需求持续提升，5G-A商用在即，为5G应用发展提供新动力。截至2023年上半年末，全国在用数据中心总规模超过760万标准机架。2024年地方两会期间，数字经济被多地政府写入工作目标，并有多个省市级数据局陆续挂牌，全国对数据中心需求旺盛。2023年10月工业和信息化部等六部门印发《算力基础设施高质量发展行动计划》，要求优化算力设施建设布局，加强对数据中心上架率等指标的监测，指导整体上架率低于50%的区域规划新建项目加强论证。2023年12月发改委等部门发布《关于深入实施“东数西算”工程，加快构建全国一体化算力网的实施意见》提出，加强算力与数据、算法融合创新，并指出坚持需求牵引、应用导向，对数据中心整体上架率低的地区加强规划指导，显著提高通用算力资源利用率，加快实现智能算力资源供需平衡，切实推动超级算力资源便捷易用。数据中心上架率有进一步增长空间。
    随着智能网联汽车“车路云一体化”应用试点的不断推进，我国汽车智能网联进程持续推进。高工智能汽车数据显示，2023年，我国乘用车市场车联网前装标配1,653.59万辆，同比增长23.55%，标配搭载率达到78.31%。其中前装标配5G车联网交付173.73万辆（含部分选装），同比增长272.42%，5G前装搭载率突破10%；V2X交付上险31.13万辆，同比增长83.12%。随着我国开启高级别自动驾驶准入试点，我国各部门多举措助推5G/C-V2X网联规模商用。2023年7月《国家车联网产业标准体系建设指南（智能网联汽车）（2023版）》发布，提出优先开展基于LTE-V2X的信息辅万马科技股份有限公司2023年年度报告全文11助类技术标准制定；9月，《中国新车评价规程（C-NCAP）2024版（征求意见稿）》发布，首次将C-V2X支持应用功能纳入测评范围。高工智能汽车预计，我国乘用车市场的新车5G搭载率将在2025年超过25%，LTE/5G-V2X前装搭载率将突破10%大关。
    中国医疗信息化在政策的支持下，拥有市场增长空间。医疗信息化，对医疗机构的内部管理和业务流程所产生的数据进行采集、存储、提取、处理和加工，为医疗业务提供各种质量和效率支撑的信息系统，在消除院内信息孤岛、加强病历质控、临床路径管理、医疗质量控制、诊疗安全、移动医疗等方面具有重大的作用。2022年11月国家卫生健康委、国家中医药局、国家疾控局联合发布的《关于印发“十四五”全民健康信息化规划的通知》明确，到2025年，我国将初步建设形成统一权威、互联互通的全民健康信息平台支撑保障体系，基本实现公立医疗卫生机构与全民健康信息平台联通全覆盖。2023年11月国家卫生健康委发布《卫生健康统计工作管理办法（国家卫生健康委员会令第12号）》要求，各级卫生健康主管部门应当积极推广应用信息技术，大力加强统计信息化建设，创新数据采集、传输、存储、处理、共享方式方法，强化信息安全管理，提高统计服务质量和效率。目前，中国医疗信息化市场仍处于由医院需求及政策推动发展阶段，在政策的支持刺激下，拥有市场增长空间。
    【投资建议】
    万马科技发展20余年，是国内著名的通信电子、通讯物理连接设备的生产厂商之一，公司主营业务包括通信类产品、医疗信息化产品的研发生产和销售，以及车联网连接与生态运营产品与服务。公司传统通信类产品，广泛用于IDC机房、云平台建设、通讯网络、医疗领域、国家高铁、轨道交通等众多领域，公司一直是电信、移动、联通、广电、华数等行业的主要产品供应商和战略合作商。公司近年盈利的提升主要受益于子公司优咔科技所负责的车联网业务持续顺利开展，车联网是公司后续重点发展的板块。我们认为公司传统通信类产品基本盘稳健，子公司优咔科技所负责的车联网业务具备成长动能，未来以智能网联车的连接服务为基座，通过与雅安的合作也有望拓展自动驾驶相关业务。我们调整2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年实现营收6.35/7.94/10.05亿元，实现归母净利润为0.97/1.38/1.94亿元，对应PE为45.60/31.88/22.75倍，维持“增持”评级。
    【风险提示】
    运营商资本开支波动风险；
    自动驾驶业务拓展不及预期风险。

2023年报点评：信创带动收入高增，深化创新业务布局

宇信科技(300674)
    【投资要点】
    公司发布2023年年报。2023年，公司实现营业收入52.04亿元，同比增长21.45%；实现归母净利润3.26亿元，同比增长28.76%；实现扣非归母净利润3.16亿元，同比增长29.34%；剔除股份支付费用影响后的扣非归母净利润为3.62亿元，同比增长65.49%；实现经营活动净现金流4.47亿元，同比增长155.08%。单季度看，2023Q4，公司实现营业收入21.49亿元，同比增长30.61%；实现归母净利润1.66亿元，同比增长18.36%；实现扣非归母净利润1.54亿元，同比增长16.37%。
    软件业务稳定增长，集成业务带动收入高增。分业务看，2023年，公司软件开发业务实现收入33.22亿元，同比增长5.54%，占总收入63.84%，毛利率为31.13%（+1.71pct）。客户方面，国有大型商业银行和股份制银行贡献了公司软件收入51.04%；中小银行和农信社贡献了33.95%；非银金融机构、外资银行和其他金融客户贡献了15.01%。公司2023年系统集成业务受益于信创，实现收入17.2亿元，同比增长77.47%，占总收入33.05%，毛利率为10.48%（+1.41pct）；创新运营业务实现收入1.57亿元，同比下滑4.53%，占总收入3.02%，毛利率为84.13%（-1.59pct）。
    积极布局创新业务，海外业务稳步推进。公司创新运营业务目前已形成生态平台赋能和联合运营赋能双轮驱动，数字营销、数字零售信贷、数字普惠三大能力齐头并进的模式。公司看好个贷不良资产市场发展，报告期内与厦门资产管理有限公司签订战略合作协议。在出海方面，公司海外业务稳步推进，既有项目完成上线验收，二期、三期订单签订，在印尼的两个运营业务已进入稳定运营期并产生收益，在新加坡、柬埔寨、印尼、香港等市场也收获较好反馈，积极推进新项目的签约。
    研发投入持续增加，AI赋能产品优化。公司2023年研发投入5.68亿元，同比增长13.63%，聚焦信创生态产品、大模型应用、数据资产应用等核心方向，持续升级迭代各应用软件产品线。公司信创产品的适配证书近400个。AI方面，公司自主研发推出了首批金融行业大模型应用产品和解决方案。
    【投资建议】
    公司是银行IT解决方案市场龙头，考虑信创的推进及AI赋能。我们调整公司盈利预测，预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为60.07/70.25/82.66亿元，归母净利润分别为4.36/5.16/6.22亿元，EPS分别为0.62/0.73/0.88元，对应PE分别为22/19/15倍，维持“增持”评级。
    【风险提示】
    市场竞争加剧；
    信创推进不及预期；
    业务拓展不及预期。

2023年报点评：电子材料高增长，六氟磷酸锂底部蓄势

多氟多(002407)
    【投资要点】
    2023年收入小幅下降，利润显著回落。公司2023年实现营业收入119.4亿元，同比下降3.4%；实现归母净利润5.1亿元，同比下降73.8%；实现扣非后归母净利润4.7亿元，同比下降74.2%。2023Q4公司实现营业收入31.5亿元，同比增长2.9%，环比下降10.5%；实现扣非后归母净利润0.63亿元，同比下降71.3%，环比下降65.4%。2023年毛利率和销售净利率分别为16.25%和5.37%，同比分别下降14.3个百分点和11.0个百分点。公司2023年销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为0.74%、4.44%、0.14%和4.58%，同比分别变化0.20、-0.35、-0.35和0.53个百分点。
    六氟磷酸锂价格低迷，公司调整在建产能投放节奏。六氟磷酸锂等锂盐材料方面，公司2023年实现收入47.95亿元，同比下降27.6%；实现毛利率19.2%，同比回落22.8个百分点；实现毛利9.2亿元，同比下降66.9%，占公司总毛利的比例为47.5%。公司2023年六氟磷酸锂出货量为4万吨，同比增长53.8%；2023年六氟磷酸锂销售均价为12万元/吨，同比下降52.9%，价格的大幅下降是导致公司锂盐业务收入和毛利率回落的主要原因。公司目前六氟磷酸锂有效产能为6.5万吨，在建产能为4万吨。考虑六氟磷酸锂价格低迷，公司在建的4万吨产能中今年预计投产1万吨左右，其余的3万吨根据市场情况来安排投产节奏。当前六氟磷酸锂价格下，二三线六氟磷酸锂厂商基本都处于亏损状态，头部企业也放缓了新增产能投放节奏，目前价格大概率是行业底部区域。
    电子信息材料业务保持高增长。电子信息材料方面，公司2023年实现收入12.4亿元，同比增长79.0%；实现毛利率34.6%，同比上升9.3个百分点；实现毛利4.5亿元，同比增长140%，占公司总毛利的比例为23.3%。公司电子信息材料业务增长迅速，从2023年毛利贡献看，已经是公司第二大业务板块。氟基材料方面，公司2023年实现收入22.4亿元，同比下降4.6%；实现毛利率11.1%，同比回落1.1个百分点；实现毛利2.5亿元，同比下降13.2%，占公司总毛利的比例为12.8%。锂电池方面，公司2023年实现收入26.1亿元，同比增长32%；实现毛利率9.8%，同比回落1.9个百分点；实现毛利2.6亿元，同比增长10.4%，占公司总毛利的比例为13.2%。
    【投资建议】
    当前六氟磷酸锂价格下，二三线六氟磷酸锂厂商基本都处于亏损状态，头部企业也放缓了新增产能投放节奏，目前价格大概率是行业底部区域，因此预测公司2024/2025/2026年营业收入分别为122.08/146.09/187.94亿元，同比增速分别为2.28%、19.66%和28.65%，归母净利润分别为3.61/5.64/10.25亿元，同比变化-29.1%、56.2%和81.7%，现价对应EPS分别为0.30、0.47和0.86元，PE为47、30和17倍，给予“增持”评级。
    【风险提示】
    六氟磷酸锂等产品价格波动；
    行业竞争加剧；
    下游需求不及预期。

业绩符合预期，汽车电子客户持续开拓

华阳集团(002906)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报，23全年实现营收71.37亿元，同比+26.6%；归母净利润4.65亿元，同比+22.2%；毛利率22.36%，同比+0.26pp，净利率6.58%，同比-0.24pp。其中23Q4实现营收23.4亿元，同比+43.6%，环比+21.3%；归母净利润1.67亿元，同比+47.6%，环比+44.5%；毛利率22.9%，同比+0.4pp，环比+1pp，净利率7.2%，同比+0.2pp，环比+1.1pp。
    Q4经营环比持续回升，汽车电子客户不断扩张。23年公司主要客户销量实现增长，其中长城同比+15.3%，长安+8.8%，奇瑞+52.8%，吉利+17.7%，公司经营环比持续回升。公司订单开拓进展显著，新能源车订单大幅增加。汽车电子方面，23年营收48.26亿元，同比+28.9%，销量939万套，同比+30.4%，占比68%，同比+2pp，主要产品数字声学、座舱域控、车载无线充电、屏显示类、HUD等销量均同比大幅增加。公司除深化与现有客户合作外，突破大众SCANIA、一汽丰田、上汽大众、玛莎拉蒂等客户，国际市场开拓取得重大进展，客户结构进一步优化。
    精密压铸稳健增长，新能源占比提升。23年公司精密压铸产品营收16.6亿元，同比+25.4%，销量3.6亿件，同比+5.8%，主要是汽车智能化相关零部件产销量同比大幅增加。新能源汽车项目占比较大，汽车智能化相关零部件项目大幅增加，包括激光雷达部件、中控屏支架、域控部件、HUD部件等。公司多个高难度、高精度产品项目逐步放量并获得新定点项目；3500吨压铸机进入试产，并获得多个新能源汽车三电系统定点项目。
    研发投入增长，完成定增扩充产能。公司不断加大研发投入，23年研发费用6.45亿元，同比+24.8%，占营业收入比重9%，创历史新高，其中汽车电子研发投入占其营业收入12.1%。23年公司完成向特定对象发行股票募集资金约14亿元，新建厂房将于24年陆续投产。随着主要业务的快速发展，为满足订单增长的需求，公司持续扩充产能，23年固定资产等长期资产投入达到历史新高，将助力公司汽车电子和精密压铸业务加速发展。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS分别为1.24/1.52/1.84元，对应PE为22/18/15倍，归母净利润CAGR为27.5%，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧风险；新产品推广不及预期的风险；海外市场风险等。

生物性资产价值变动影响利润，静待2024逐步恢复

昭衍新药(603127)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入23.76亿元，同比增长4.78%；归母净利润3.97亿元，同比下降63.05%；扣非归母净利润3.38亿元，同比下降66.89%，经营性现金流6.23亿元，同比下降35.86%。
    收入持续稳健，生物性资产价值扰动利润。分季度看，公司2023Q4营业收入为7.89749.89亿元（-20.39%），归母净利润4961万元（-88.78%），扣非归母净利润2648万元749.48（-93.60%），收入增速高于利润，我们预计主要系：生物性资产公允价值变动带来损18.02失：2023年约2.67亿元。此外，我们预计反映公司真实运营的实验室服务业务净利13,513.02润约4.73亿元，同比下降约17.90%，主要系竞争加剧带来毛利率下滑所致。订单方13,505.63面，2023年新签订单约23亿元，截止2024年3月底，在手订单约33亿元，2023年海外子公司保持稳定运营，2023年新签订单约3.4亿元。盈利能力方面，2023年公司整体毛利率42.62%（-5.28pp），净利率16.48%（-30.84pp）。2023年销售费用率1.04%（+0.25pp），管理费用率11.79%（-0.85pp）。财务费用率-6.36%（+0.46pp），研发费用率4.08%（+0.64pp）。
    临床前评价+临床一站式服务持续发力，前后端协同有望驱动长期成长。1）临床前评价服务：服务能力持续扩大，产能持续扩张：2023年公司持续开发和优化眼科疾病模型、精神疾病模型以及心肌梗塞模型等，苏州II期20000m2设施建设已封顶。此外，苏州已开始22000m2配套设施的建设工程，功能支持多方面运营需求，预计2024年完工并逐步投入使用。我们预计随着新产能的不断释放，在手订单有望快速兑现；2）临床CRO：全产业链布局逐步完备，有望逐步贡献新增量：公司临床服务板块大部分项目从前端非临床研究过渡，真正实现了无缝对接，提高了审评的一次通过率，降低客户成本，提升客户满意度。随着前后端协同逐步加强，公司长期成长可期。
    盈利预测与投资建议：考虑公司订单持续稳健，利润端源于非人灵长类价格带来生物性资产价值变动波动，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司收入24.13、26.73、30.82亿元（调整前2024-2025年约36.87、45.85亿元），同比增长1.55%、10.74%、15.30%，我们预计2024-2026年归母净利润4.06、5.02、6.30亿元（调整前2024-2025年约10.13、13.48亿元），同比增长2.32%、23.69%、25.29%，对应2024-2026年PE估值约33.27、26.89、21.47倍。公司在国内临床前CRO领域处龙头地位，未来有望通过拓展海外市场与产业链纵向延伸带来长期成长性，维持“买入”评级。
    风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、产能升级不及预期风险、核心技术人员流失风险、原材料供应及价格上涨风险、毛利率下降风险、Biomere收购后整合不及预期风险、汇率波动风险。

产品价格下滑导致业绩承压，看好公司远期发展

云天化(600096)
    事件：公司近日发布2023年年报，期内公司实现营收690.60亿元，同比下滑8.30%；归母净利润45.22亿元，同比下滑24.90%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税），合计现金红利总额18.23亿元（含税），占2023年归母净利润的40.31%，不送红股，不以资本公积金转增股本。
    产品市场价格同比下降导致盈利下滑，磷矿石价格维持高位。2023年，公司化肥、聚甲醛、饲钙、黄磷等主要产品实现稳定盈利，受市场价格同比下降影响，导致公司盈利水平同比下降。据公司公告，2023全年磷铵/复合肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲钙等周期性产品市场均价分别为3290/3077/2322/11652/22144/3118元/吨，同比分别-16.90%/-3.54%/-9.83%/-27.77%/-24.61%/-17.01%，产品价格下滑较多，公司业绩受到影响；但公司磷矿石资源丰富，成本优势明显，受益于磷矿石价格保持高位，公司未来利润有望维持较好水平。
    资源优势、规模优势明显，已建成较为完整的产业链和一体化运营模式，持续推进转型升级。据年报数据，公司拥有丰富的磷矿和煤炭资源，现有磷矿储量近8亿吨，磷矿石采选规模1450万吨/年，擦洗选矿生产能力618万吨/年，浮选生产能力750万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一，其中2023年共生产成品矿1290万吨。公司目前拥有合成氨产能240万吨/年，合成氨自给率95%左右；公司在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，开采能力400万吨/年，可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。化肥总产能1000万吨/年，其中尿素260万吨/年、磷肥555万吨/年、复合肥185万吨/年，是目前国内最大的化肥生产企业之一，对国家农业生产和粮食安全发挥着重要的保障作用。公司围绕“磷”、“氟”资源，持续扩展产业链优势，产业转型升级稳步推进。
    守正出奇宁静致远
    持续推动公司高质量发展，重视投资者回报。公司以打造“旗舰型龙头上市公司”为目标，持续夯实国企改革各项成果，调整和优化产业结构、资本结构、产品结构、市场结构，健全和完善治理机制、用人机制、激励机制，提升管理能力、技术创新能力。公司先后入选国务院国资委“改革尖兵”、全国国有重点企业管理“标杆企业”、国企改革攻坚市场化运作示范单位、“双百企业”标杆企业。持续强化现金流管理，持续降低带息负债规模，优化长短期负债结构，降低综合资金成本，提高资产回报率。公司于2022年度股东大会上修订分红条款，规定年度分红比例将不低于当年可供分配利润的30%。据2023年报，公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税），合计拟派发现金红利为18.23亿元（含税），分红比例约为40.31%，同比增长9.85个百分点。据2023年报的经营计划，公司拟实施常态化现金分红，进一步提升投资者对公司行业“龙头”投资价值的认同。
    投资建议：基于目前产品价格及未来行业及公司产能情况，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为45.57/48.04/50.01亿元，对应EPS为2.48/2.62/2.73元，对应当前股价PE为7.64/7.25/6.96倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产品价格下跌、项目投产不及预期、行业产能过剩风险、下游需求不及预期等。

2023年主业稳定复苏，关注品牌迭代与扩张效果

首旅酒店(600258)
    核心观点
    2023年归母业绩处于预告中值。2023年，公司实现收入77.92亿元/+53.10%，较2019年恢复约94%；实现归母/扣非业绩7.95/7.19亿元，同比扭亏，较2019年同期各恢复90%/88%；二者均处于公司此前业绩预告中值附近。2023Q4，公司收入18.82亿元，归母和扣非净利润各1.10/0.94亿元，较2019年同期各恢复约90%/67%/74%。公司拟每10股派现2.2元，分红率约31%。
    分业务看，2023年酒店主业利润较2019年恢复近8成，景区表现显著超2019年。2023年，公司酒店收入/利润总额较2019年各恢复93%/78%，收入未完全恢复主要受直营客房规模减少25%左右等因素影响；酒店主业利润不及2019年，预计与计提资产减值损失0.89亿元有关，同时逸扉、全球购等爬坡拖累影响，剔除后估算利润基本接近2019年。2023年三亚南山景区客流强劲恢复下，收入和利润总额各较2019年各恢复115%/140%，显著超疫情前。
    2023年核心门店混合REVPAR基本恢复到疫情前，Q4恢复略有回落。2023Q4，公司整体RevPAR138元，恢复至2019年同期的91%，较此前恢复略回落（Q1/Q2/Q3各恢复93%/100%/105%）。剔除轻管理门店，Q4混合RevPAR较2019年恢复100%（Q1到Q3各为100%/110%/117%），主要依靠价格提升贡献。2023年全年，不含轻管理门店，公司酒店整体RevPAR恢复106.5%。
    2023年公司新开店1203家，2024年预计新开1200-1400家，有望提速。2023全年新开店1203家（不含诺金并表24家），关店947家，净开店280家（2022年净增67家）。2023Q4新开店340家、关店319家，净开店21家。2023年，公司加盟开店1187家，占比98.67%。公司2023年新开业轻管理酒店744家，占新开店比例61.85%，占比仍相对不低；经济型和中高端各新开174/283家，较2022年提速明显。2023年底，公司储备门店2035家。2024年，公司计划新开店1200-1400家，较2023年进一步提速。2023年，如家NE03.0及以上门店占比58.5%，如家4.0今年3月最新推出，加速产品迭代。
    风险提示：宏观系统性风险；品牌迭代优化低于预期；国企改革低于预期。
    投资建议：考虑春节后出行恢复相对平稳，暂下调公司2024-2026年归母净利润至8.82/10.03/10.95亿元（去年10月底预计24-25年9.71/12.49亿元，新增26年预测），对应EPS0.79/0.89/0.98元，PE为18/16/15x。短期出行预期相对谨慎，但公司估值已处历史低位，3月制造业PMI指数重返扩张区间，可跟踪后续经济周期和出行趋势变化。

新时代、新班子，院线龙头价值重估

万达电影(002739)
    投资要点
    引言：院线龙头如何能价值重估？疫后院线公司重回正常经营轨道，23年末儒意投资拟入股万达电影，随后万达电影实控人及董事长变更，公司发展掀开新篇章；24年初SORA发布，AI新技术或将给影视行业带来新的变量。我们认为公司核心价值或将迎来重估，成为具备利润安全垫（影院业务）、向下减值风险可控，同时又具有向上期权的标的。
    国内影院业务复盘：盈利能力领先，逆风收获份额。1）14~15年：行业高速成长期，银幕扩张驱动为主，万达电影作为行业龙头，年利润最高近11亿元。2）16~19年：行业增速放缓，逐渐转向内容质量驱动，竞争加剧，公司盈利能力下滑，年利润峰值12亿元。3）20~22年：疫情成最大变量，票房减少，供给加速出清；公司盈利能力受损，但院线票房份额从19年14%提升至22年17%。4）23年之后：逐步回到常态化阶段，但观影需求仍未完全修复（23年国产片观影人次低于19年，一线城市在银幕数减少前提下，单银幕人次只有2019年的64%），公司利润仍有空间。
    份额与利润仍有潜力，潜在利润空间或达30亿元。基于对电影行业内生需求修复的判断以及内容大小年的假设，我们中性预计国内电影观影人次空间近17亿次。公司竞争优势明显，在政策支持下，可借鉴海外院线龙头成长路径，通过自建影院及加大对优质影院的整合并购进一步提高市场份额。公司观影人次提升后有望放大运营杠杆，同时优化高毛利率的广告、商品销售等业务，潜在利润空间进一步提高，中性场景中，我们预计公司国内影院业务潜在税后利润空间有望达到30亿元。再加上海外影院常态化下每年贡献2.5-3亿净利润，影院业务有望为公司提供利润安全垫和稳健现金流。
    儒意入股+AI带来向上期权，向下减值风险可控。1）24年初儒意投资控股万达电影，柯利明先生成公司实控人，陈曦女士成为公司董事长。顶尖电影制作/投资人带队，公司电影制作业务资源和制作实力有望增强，该业务后续收入及盈利能力或给市场带来惊喜。2）AI技术赋能下中腰部影片供给有望丰富，驱动行业需求增长。AI新技术或与行业分线发行新趋势共同重塑供需局面，通过更加精细化的、区域化的电影内容发行挖掘潜在观影需求。公司作为院线龙头和影视制作方有望从中受益。3）截至2023/6/30，万达影视商誉价值剩余8.6亿元，减值风险可控。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司23/24/25年归母净利润实现11/15/18亿元，归母净利率分别为8%/9%/10%。考虑到公司作为国内院线龙头，且市占率和利润释放仍有空间，儒意入股有望为公司电影制作业务注入活力，我们给予公司2024年17倍EV/EBITDA（介于行业平均水平和美国院线龙头之间），对应市值目标457亿元人民币，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：票房不及预期，AI技术发展不及预期，商誉减值风险

具备稀缺IP及开发能力，成长潜力有望逐步兑现

上海电影(601595)
    投资要点
    核心观点： 上海电影战略布局涵盖 IP 业务的深度开发、院线业务的创新升级，以及与上影集团的紧密协同。这些因素共同构成了公司未来增长的坚实基础。
    IP 和影院主业齐头并进，上市公司和上影集团协同发展。 公司的 IP 业务不仅是第二增长曲线，也能带动影院人流和卖品销售。上影集团不仅是上影股份的大股东，也为上影集团的 IP 开发提供较多支持，上市公司的 IP 业务反过来也拉动集团的文旅地产经济效益。
    影院业务： 构建基本盘，影城焕新升级和电影大盘复苏共振。 Alpha：上海影城焕新升级，采用多元化营销策略，有效提升票房和观影人次，降低经营成本，增加利润空间。此外，公司的 IP 业务有助于促进其现有的影院和卖品业务发展，影院业务也反过来放大了 IP 的影响力。 Beta：2024 年元旦档和春节档票房表现略超预期，展望暑期和国庆档，重磅电影的上映有望推动大盘继续增长；上海地区电影票房占比也有望随着进口片票房占比的提升而提升。
    IP 业务： 有望成为集团资源整合的抓手，潜力值得期待。 市场对于公司IP 开发的担忧主要在于， IP 变现空间难以计算、 IP 诞生年份较早、 IP焕新效果尚不确定。但我们认为，精确的错误，不如模糊的正确，相比于计算每一个 IP 的估值，我们更应该关注公司的 IP 战略，以及该业务对影院主业、对集团整体战略的重要意义。我们认为，相比于短期的挑战，更应着眼长期的发展空间，老 IP 焕新和新 IP 培育的过程固然面临诸多挑战，但通过矩阵式开发、线上线下联动、多渠道渗透的方式， IP有望逐步渗透进人们的日常生活； AI 也有望降低 IP 开发和 IP 变现的成本并提升产能。经典动画 IP 不仅具有深厚的文化底蕴，还蕴含着巨大的商业价值，可以通过续作、衍生品、跨界合作等多种方式进行创新和延伸，为公司带来新的增长点。
    盈利预测与投资评级： 我们认为上海电影作为上海地区的院线龙头，有望受益于电影大盘的回暖。在行业的正β基础上，公司基于“影院+”、“IP+”、“AI+”战略布局，有望获得超过行业平均增速的正α。 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.2/2.6/4.2 亿元，当前股价对应 PE 分别为 101/48/30 倍。我们认为公司 2025 年合理市值应为 204.9亿元，对应 PE 为 49 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示： 电影票房表现不及预期， AI 技术发展不及预期， IP 焕新及开发不及预期

短期业绩增速放缓，海外业务发展可期

泰格医药(300347)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年年度报告。2023年，公司实现营业收入73.84亿元，同比增长4.21%；实现归母净利润20.25亿元，同比增长0.91%；实现扣非归母净利润14.77亿元，同比下降4.05%。公司2023年业绩增速放缓主要因为特定疫苗相关收入同比减少以及下游客户需求减弱等。单看2023Q4，公司实现营业收入17.34亿元，同比增长3.22%；实现扣非归母净利润2.79亿元，同比下降19.74%。公司2023Q4扣非归母净利润同比下降明显主要因为计提资产及信用减值损失、实验室等业务毛利率下降、部分客户取消订单等。
    受新产能投入运营以及业务结构变化等影响，临床试验相关服务及实验室服务毛利率同比下降。分业务看，2023年，临床试验技术服务（包括临床运营、临床药理、注册与法规事务、科学事务、医学翻译、药物警戒、真实世界研究等）收入为41.68亿元，同比增长1.04%，收入增速放缓主要因为公司开展的特定疫苗项目临床试验减少。截止2023年底，公司正在进行的药物临床研究项目达752个，较年初增长10.59%。由于疫后业务恢复常态化以及特定疫苗的第三方供应商费用减少等，临床试验技术服务毛利率同比提升0.58pcts至38.21%。临床试验相关服务及实验室服务（包括数据管理及统计分析、临床试验现场管理、受试者招募、医学影像以及实验室服务等）收入为31.21亿元，同比增长8.51%，毛利率同比下降3.60pcts至38.16%，毛利率下降主要因为：（1）实验室业务收入增速放缓以及新产能陆续投入运营；（2）低毛利率的现场管理及招募服务收入占比提升。
    全球临床服务能力不断增强，海外业务发展可期。2023年，由于公司开展的特定疫苗项目收入减少等，公司境外收入为31.50亿元，同比下降9.60%。虽然短期境外收入有所下降，但公司境外临床服务能力不断提升、境外项目经验日益丰富、美国等重点境外市场业务增长良好。在海外团队建设方面，截止2023年底，公司海外员工数量达1632人，较年初增长14.45%。其中美洲地区人数为938人，同比+13.01%；亚太地区（中国除外）人数为618人，同比+15.73%；欧洲、中东和非洲人数为76人，同比+22.58%。在境外项目拓展方面，截止2023年底，公司在境外开展的项目数量达253个，其中境外进行单一区域临床试验项目达194个，较年初净增6个；多区域临床试验（MRCT）项目达59个，报告期内新增15个MRCT项目，累计MRCT项目经验超过127个。在美国市场拓展方面，公司美国团队规模超110人，业务种类涵盖中心启动、项目管理、临床运营、法规注册、数统、医学监查等，临床运营项目经验超100个，已与美国45个州的超过500个临床研究中心开展合作。目前，公司美国地区临床试验服务收入及在手订单呈现显著增长。
    在手订单、人员规模保持正增长，叠加行业需求回暖，预计公司2024年业绩有望实现稳健增长。订单方面，公司2023年净新增合同金额为78.50亿元，同比下降18.8%，新签订单下降的主要原因为：（1）2023Q4部分客户取消订单及发生金额为负的合同变更；（2）新签订单中的过手费同比大幅减少。2023年，在外部环境面临较多不利因素的情况下，公司获得的跨国药企新订单保持增长，尤其是在真实世界研究、现场管理（SMO）和药物警戒等领域。受益于国内创新药企海外临床研究服务需求增加等，公司在北美市场的新签订单呈现快速增长。截止2023年底，公司累计待执行合同金额为140.80亿元，同比增长2.10%。人员扩张方面，截止2023年底，公司全球员工数量达9701人，较2022年底增长5.07%。结合公司在手订单、人员扩张情况，同时考虑到2024年全球医药生物行业投融资将呈现回暖趋势，我们认为公司2024年业绩有望实现稳健增长。
    盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润24.46/29.59/34.44亿元，EPS分别为2.80/3.39/3.95元，当前股价对应的PE分别为18.96/15.67/13.47倍。公司估值方面，由于公司股权投资产生的非经常损益金额大（2023年产生非经常性损益5.48亿元）、不确定性高，我们将公司业务拆分为投资业务与临床CRO主营业务进行估值。投资业务部分，截止2023年底，公司其他非流动金融资产、长期股权投资的账面余额分别为102.32、29.77亿元，考虑到当前医药生物企业二级市场表现、一级市场融资不佳，基于谨慎性原则，我们以账面余额作为公司投资业务的估值，即投资业务对应的估值为132.09亿元。临床CRO主营业务，预计2024年实现扣非归母净利润18.01亿元，同比增长21.93%，参考公司业绩增速、公司历史估值、同业公司估值，给予临床CRO业务2024年25-30倍PE，该业务对应的估值为450.25-540.30亿元。综合来看，公司2024年的合理市值为582.34-672.39亿元，对应的目标价格为66.78-77.11元/股，维持公司“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险，汇率变动风险，行业竞争加剧风险，订单增长不及预期风险，人才流失风险等。

23年业绩符合预告，分红比例显著提升

中国铝业(601600)
    事件：公司发布2023年年报，公司实现营业收入2250.71亿元，同比下降22.65%；实现归母净利润67.17亿元，同比上升60.23%；实现扣非归母净利润66.14亿元，同比上升111.27%。第四季度公司实现营业收入495.53亿元，环比-1.00%；实现归母净利润13.64亿元，环比减少29.51%；实现扣非归母净利润16.85亿元，环比减少17.65%。
    业绩符合此前业绩预告。此前业绩预告预计2023年实现归母净利润为人民币63亿元至人民币73亿元，中值68亿元；扣非归母净利润为66亿元至76亿元，中值71亿元，此次业绩落在此前业绩预告范围内。
    年度减值金额大幅收窄，四季度集中减值使得业绩环减。2023季度公司资产和信用减值合计6.99亿元，2024年全年资产和信用减值为6.09亿元，较2022年大幅改善46.89亿元。
    原铝及氧化铝盈利改善，煤炭产量历史最高。
    量：据公司公告，报告期内公司
    ①2023年原铝产量679万吨（同比-9万吨），Q4产量186万吨（环比-1万吨）
    ②2023年冶金氧化铝产量1667万吨（同比-97万吨），Q4产量421万吨（环比-2万吨）；精细氧化铝产量499万吨（同比+70万吨），Q4产量216万吨（环比+121万吨）
    ③2023年煤炭产量1305万吨（同比+231万吨），Q4产量336（环比-11万吨）
    价：据同花顺，2023年SHFE铝收盘价18624.9元/吨，同比-6.5%（或-1289元/吨），成本端氧化铝均价2900.6元/吨，同比-1.5%（或-42.9元/吨），预焙阳极均价4762.9元/吨，同比-1852元/吨。铝土矿均价449.22元/吨，同比+32元/吨，烧碱均价2688.57元/吨，同比-850.17元/吨。
    2023年Q4SHFE铝均价18981元/吨，环比+198.5元/吨，同比+225.7元/吨；氧化铝均价2958元/吨，同比+181.3元/吨，环比+99.8吨；预焙阳极均价4100.5元/吨，同比-2993.5元/吨，环比-104.52元/吨；铝土矿均价460.53元/吨，同比+38.87元/吨，环比-3.25元/吨；烧碱均价2652.88元/吨，同比-980.17元/吨，环比+130.97元/吨。
    考虑一吨电解铝需要约0.47吨预焙阳极及1.9吨氧化铝，2023年原料成本端环比下移对吨毛利影响为增厚842.43元，2023年Q4成本端环比上涨对吨毛利影响为减少124.3元。
    考虑一吨氧化铝需要2.7吨铝土矿和0.14吨烧碱，2023年原料成本端波动对吨毛利影响为同比增厚28.87元/吨，2023年Q4原料成本端波动对吨毛利影响为环比减少8.46元/吨。
    利：据公司公告，
    ①2023年原铝板块税前利润112.43亿元，税前吨利1653.38吨，较2022年提升233.7元/吨。
    ②2023年氧化铝板块税前利润9.85亿元，税前吨利151.07较2022年提升110.54元/吨。
    ③2023年能源板块税前利润20.98亿元，较去年减利1.03亿元。
    分红：据公司公告，按公司目前已发行股本总数17,158,381,228股计算，本次派息总额约为13.73亿元（含税），约占公司2023年度合并财务报表归属于上市公司股东净利润的20.44%，较2022年提升5.7pct。
    国资委控股铝业龙头，国企改革催化经营效率提升，我们看好国企改革背景下公司经营质量提升。
    肩负保障资源安全重任，资源保障得到提升。
    据公司公告，2023年新增国内铝土矿资源量2100万吨，同时公司拓宽铝土矿供应渠道，国际贸易实现同比增长；此外，宁夏能源新增获取煤炭资源量2.71亿吨。截止至2023年底，公司拥有铝土矿资源量23亿吨。
    2023年12月19日，公司公告拟与控股股东中铝集团及中国铜业、中铝资本共同出资人民币20亿元设立中铝（雄安）矿业有限责任公司，公司以现金及资产出资人民币6亿元，持有合资公司
    公司参与建设中铝集团统一、高效的矿产资源发展平台，有利于提升公司战略性矿产资源保障能力，实现资源保障需要。
    稀缺的电解铝量增标的，我们持续看好国企改革背景下公司经营质量提升。国内电解铝新增产能稀缺，此前公司公告为盘活云铝限制指标资产，云铝（权益29.1%）拟向中国铝业股份有限公司青海分公司转让10万吨电解铝产能指标，同时公司内蒙古华云三期电解铝项目已开工建设，未来青海内蒙区域有望贡献电解铝产能增量。
    投资建议：
    我们预计2024-2026年营业收入预估为2332.54、2376.05、2407.02亿元，预计净利润88.05、105.37、112.70亿元，对应EPS分别为0.51、0.61、0.66元/股，目前股价对应PE为14.4、12.1、11.3倍考虑公司仍有量增属性且经营效率改善，我们给予2024年17倍PE，上调为“买入-A”评级，6个月目标价调整为8.67元/股。
    风险提示：需求不及预期，产品价格波动，限电压产超预期，环保风险及项目进展不及预期。
   

普门科技年报点评：业绩持续增长，皮肤医美系列产品迅速崛起

普门科技(688389)
    事件：近日，公司发布2023年年度报告:全年实现营业收入11.46亿元，同比增长16.55%；归母净利润3.29亿元，同比增长30.65%；扣非净利润3.13亿元，同比增长34.39%；经营性现金流量净额3.04亿元，同比增长11.82%。
    其中，2023年第四季度营业收入3.37亿元，同比增长8.71%；归母净利润1.24亿元，同比增长25.64%；扣非净利润1.25亿元，同比增长39.68%；经营性现金流量净额1.80亿元，同比增长10.40%。
    发光和糖化成为主要增长引擎，皮肤医美系列产品获得行业认可公司体外诊断产品和治疗与康复产品两大产品线系列产品不断丰富和完善，市场竞争力持续加强，市场覆盖面不断扩大，同时公司营销能力进一步加强，带动了主营业务收入呈现良好的增长态势。
    从产品维度来看，（1）体外诊断线系列产品：在国内和国际市场中的竞争力进一步提升，临床应用持续上量，特别是发光和糖化两大系列产品拉动了相关业绩增长。2023年公司体外诊断业务实现收入8.29亿元，占营业收入的比例为72%，同比增长11%，剔除2022年国际市场疫情产品的基数后同比增长21%；（2）治疗与康复产品：核心临床医疗产品如空气波、排痰机等继续保持较好业绩增长，同时皮肤医美系列产品获得行业好评带动了新业务板块的业绩增长，全年治疗与康复业务实现收入3.04亿元，占营业收入的比例为27%，同比增长34%，其中医用产品和家用产品增速分别为32%和67%。
    从区域维度来看，公司加强国内、国际营销系统能力建设，产品覆盖能力显著提升，带动公司产品销售增长。2023年国内业务收入8.09亿元，占主营业务总收入的比例为71%，同比增长24%；国际业务收入3.24亿元，占主营业务总收入的比例为29%，同比略增0.47%，剔除2022年疫情产品基数同比增长21%。
    高毛利产品占比提升拉高盈利水平，净利率同比提升3.03pct2023年度，公司的综合毛利率同比提升7.29pct至65.81%，我们预计主要是产品结构不断优化、高毛利率产品销售占比提升所致；其中体外诊断业务毛利率同比提升8.95pct至65.22%，治疗与康复业务毛利率同比提升2.77pct至70.83%。
    期间费用方面，销售费用率同比提升1.95pct至16.99%，主要是销售人员工资、差旅费增加以及2023年开始运营电商平台相应的推广费增加所致；管理费用率同比提升0.66pct至5.32%，主要公司规模扩大人员薪酬增加以及在建工程转固定资产相应的折旧费用增加所致；研发费用率同比降低2.55pct至14.82%，主要是评估咨询费减少所致；财务费用率同比提升0.87pct至-2.76%，：主要是本期汇率波动所致；综合影响下，公司整体净利率同比提升3.03pct至28.58%。
    其中，2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为64.35%、7.74%、4.69%、9.25%、-0.77%、36.61%，分别变动+7.98pct、-3.50pct、+0.84pct、-0.95pct、-1.25pct、+4.88pct。
    盈利预测与投资评级：基于公司核心业务板块分析，我们预计2024-2026营业收入分别为14.59亿/18.41亿/22.54亿，同比增速分别为27%/26%/22%；归母净利润分别为4.23亿/5.28亿/6.52亿，分别增长29%/25%/24%；EPS分别为0.99/1.23/1.52，按照2024年3月29日收盘价对应2024年18倍PE。我们认为当前公司处于低估状态，维持“买入”评级。
    风险提示：业监管政策变动风险，竞争激烈程度加剧风险，核心技术员工流失的风险，行新产品研发失败的风险。

公司信息更新报告：吸入制剂领跑者，创新药与高壁垒制剂节奏加快

健康元(600380)
    业绩略有承压，多元化业务齐推进，维持“买入”评级
    2023年公司实现营业收入166.46亿元（-2.90%，以下均为同比口径）；实现归母净利润14.43亿元（-3.99%）；实现扣非归母净利润为13.74亿元（-3.18%）。2023年公司毛利率62.16%（-1.37pct），净利率17.13%（0.25pct）。2023年公司销售费用率26.64%（-2.24pct）、管理费用率5.59%（-0.20pct）、研发费用率9.98%（-0.18pct）、财务费用率-2.43%（-0.38pct）。我们看好公司在多个领域的市场优势，并考虑未来费用支出影响，下调2024-2025年并新增2026年归母净利润预测，预计分别为16.47、19.70、23.41亿元(原预计2024-2025年为18.28、21.64亿元)，EPS分别为0.88、1.06、1.25元/股，当前股价对应PE分别为12.9、10.8、9.1倍，维持“买入”评级。
    吸入制剂持续攀升，保健品业务收入显著提升
    分行业看，化学制剂实现营业收入87.14亿元（-5.55%），其中消化道领域实现销售收入29.03亿元（-15.50%）；促性激素领域实现销售收入27.67亿元（+6.80%）；呼吸领域实现销售收入17.41亿元（+48.35%）；精神领域实现销售收入6.02亿元（+10.54%）；抗感染领域实现销售收入5.10亿元（-60.88%）。化学原料药及中间体实现营业收入50.45亿元（-3.50%）。中药制剂实现营业收入18.05亿元（+39.24%）。诊断试剂及设备实现营业收入6.59亿元（-8.92%）。保健食品实现营业收入1.96亿元（+61.56%）。生物制品实现营业收入0.84亿元（-79.33%）。
    吸入制剂领跑者，创新药与高壁垒制剂节奏加快
    健康元深度布局创新药与高壁垒复杂制剂。富马酸福莫特罗吸入溶液、长链脂肪乳注射液（OO）、托珠单抗注射液获批上市，沙美特罗替卡松吸入粉雾剂完成Ⅲ期临床，美洛昔康纳米晶注射液等获得临床批件并开展Ⅲ期临床研究。BD方面，抗流感新药TG-1000胶囊开展Ⅲ期临床，目前已完成入组工作；双靶点创新药DBM-1152A和治疗哮喘口服的N91115目前已进入Ⅰ期临床。
    风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、原材料供应和价格波动风险等。

公司信息更新报告：成功签约冀中能源，大客户端持续突破

用友网络(600588)
    聚焦云转型战略，持续加大投入，维持“买入”评级
    考虑组织架构调整对短期业绩的影响，及公司研发及市场投入持续加大，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测至1.00、4.10亿元（原预测为1.96、5.36亿元），新增2026年预测为7.92亿元，EPS为0.03、0.12、0.23元/股，当前股价对应PE为401.8、97.7、50.5倍。考虑公司产品端持续突破，抢占企业数智化、信创国产化、全球化市场，维持“买入”评级。
    成功签约冀中能源，大客户端持续突破
    根据公司公众号披露，用友成功签约世界500强、中国煤炭企业百强——冀中能源财务共享项目，项目将基于用友BIP平台，提供事项中台、财务会计、企业绩效、司库管理、费控服务、共享服务等应用服务。根据公司年报，公司核心产品YonBIP全年实现签约金额36.1亿元，核心产品续费率为92.9%。BIP3实现交付样板用户108家，中粮集团、三峡集团、三峡能源、云投集团等众多央国企基于用友BIP在人力、财务、采购等领域建设的数智化项目成功上线。
    2023年收入稳定增长，新签合同快速增长
    根据公司披露的2023年年报，全年公司实现营业收入97.96亿元，同比增长5.8%；其中，云服务业务收入为70.91亿元，同比增长11.6%。公司合同签约金额同比增长17.6%，千万级以上项目签约金额实现同比增长71.1%。大项目实施周期更长，收入确认周期也更长，2023年的大项目签约多集中在下半年，公司收入增速一定程度受到签约结构变化的影响。全年公司实现归母净利润-9.67亿元，同比由盈转亏。主要原因为：一是2023年末公司人员规模相较2022年末保持基本稳定，但年平均人数较2022年增加了1,896人，导致工资薪酬同比增加较多；二是行业化组织模式升级后，覆盖全国市场发生的差旅费、市场费用增加较多；三是公司按照既定战略加快推进客户项目实施与客户化开发外包，培育专业服务生态，公司外包成本同比增加较多。
    风险提示：政府财政支出紧张风险；市场竞争加剧风险；现金流下滑风险。

MEMS惯性传感器领先者，产品性能达国际先进水平

芯动联科(688582)
    高性能MEMS惯性传感器领先者，具备优异的盈利能力。公司成立于2012年，专注高性能MEMS惯性传感器的研发、测试和销售，采用Fabless运营模式，2023年在科创板上市。公司MEMS惯性传感器产品性能达到国际先进水平，助力其业绩稳定增长：2019-2023年，公司营收从0.80亿元增长到3.17亿元，期间CAGR为41.15%，毛利率从90.24%小幅下滑至83.01%，净利润从0.38亿元增长到1.65亿元，期间CAGR为44.51%，净利润率则常年维持在50%左右，公司营收、净利润稳定增长，毛利率、净利润率常年维持在较高水平，充分表明其业绩具备长期成长性，且盈利能力较为优异。
    MEMS惯性传感器产品性能优异，市场规模广阔。MEMS是微电子和微机械技术的巧妙融合，采用集成电路加工工艺和体硅工艺，具有体积小、成本低、可靠性强等优势。MEMS惯性传感器包括陀螺仪、加速度计、磁力计以及IMU等，是MEMS技术的重要应用方向，其产品性能优异，竞争力强大，以陀螺仪为例，目前高性能MEMS陀螺仪的参数指标已经能达到部分光纤陀螺仪、激光陀螺仪的水平，并在部分场景与其展开直面竞争，被广泛应用于高端工业、无人系统、高可靠等领域；根据YoleIntelligence数据，2022年全球MEMS惯性传感器市场规模达到37.83亿美元，未来随着下游应用领域的不断拓展以及对其他技术路线市场的不断侵蚀，MEMS惯性传感器的市场规模有望进一步增长。
    公司MEMS惯性传感器性能达到国际先进水平，具备一定的全球竞争力。公司自成立以来便聚焦MEMS惯性传感器领域，已经掌握MEMS惯性传感器系列核心技术，并建立了完善的自主专利体系和技术闭环。高性能MEMS陀螺仪是公司的核心产品，精度可比肩部分光纤陀螺仪、激光陀螺仪，核心性能参数达到国际先进水平，具备一定的全球竞争力，被广泛应用于高可靠、高端工业领域，未来随着应用场景拓展以及对两光陀螺仪市场的持续侵占，将会为公司贡献规模可观的业绩增量；加速度计、IMU也
    是公司产品线的重要组成部分，产品性能优异，竞争力较强，随着新产品研发的不断推进与落地，有望成为公司新的业绩增长点。
    投资建议：公司是国内领先的MEMS惯性传感器龙头企业，其核心产品MEMS陀螺仪的参数指标达到国际先进水平，广泛应用于高可靠、高端工业等领域，客户粘性较强，是公司业绩稳定增长的基础，且公司加速度计、IMU等产品性能也较为优异，竞争力较强，是公司产品线的重要组成部分，未来，随着公司众多产品的持续迭代以及应用场景的不断拓展，公司有望出现新的增长点。我们预计2024-2026年公司EPS分别为0.58元、0.82元、1.12元，对应2024年4月3日收盘价的PE分别为57.9X、40.9X、29.9X，公司产品力强大，竞争优势突出，稀缺性明显，成长潜力可观，我们看好未来公司的发展，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：1、技术产品迭代不及预期的风险。公司高性能MEMS惯性传感器技术壁垒较高，若公司新技术产品的研发无法满足下游客户的需求，可能对公司业绩带来不利影响。2、新应用场景拓展不及预期的风险。公司目前的收入来源主要是高可靠和高端工业领域，如果未来新应用场景的拓展节奏较慢，可能影响公司业绩的成长性。3、市场竞争风险。公司目前产品竞争力较强，毛利率较高，但行业内其他公司也在快速进步，若公司产品迭代速度无法维持其竞争力，可能会导致公司毛利率下滑，盈利能力减弱。

消费需求有望延续，持续拓宽产品线广度

中颖电子(300327)
    投资要点
    业绩总结：2024年3月30日，公司发布2023年年度报告。2023年，公司实现营业收入13.0亿元，同比下降18.8%，实现归母净利润1.9亿元，同比下降42.3%。其中23Q4单季度，公司实现收入3.8亿元，同比增长9.2%，环比增长28.4%；实现归母净利润8674.4万元，同比增长599.6%，环比增长522.2%。
    2023年全年整体承压，23Q4修复明显。2023年：1）营收端：公司实现营业收入13.0亿元，同比下降18.8%，其中工业控制/消费电子分别实现收入10.1/2.9亿元，分别同比减少-13.9%/减少-32.5%。2）利润端：公司实现归母净利润1.9亿元，同比下降42.3%；公司毛利率/净利率分别为35.6%/10.2%，分别同比下降10.2pp/下降9.3pp。3）费用端：公司销售/管理/研发费用率分别为1.3%/4.0%/24.5%，分别同比保持稳定/上升0.8pp/上升4.3pp。
    MCU家电市场回暖趋势有望延续，价格触底在即，并有望延伸至工业、车规MCU。2023年，公司MCU业务营收占比接近五成。家电方面，公司在23Q4见到白电和小家电均有较为明显的需求增长，且家电需求回暖趋势有望延续；价格未来有望趋向稳定。新品方面，公司首款车规级MCU通过AECQ100的质量认证，并实现了小批量销售；WiFi/BLE ComboMCU完成了开发，将于2024年展开推广；变频智能大家电MCU年销售量近1000万颗，同比接近翻倍；工规级MCU应用面上在工业及机器人等领域开始有所延伸。同时，公司在海外客户的开拓得到反馈落地，开始收到欧洲及日本客户工规级MCU的订单，有望进一步打开海外市场。
    锂电池管理芯片手机市场需求有望持续，笔电新品有望借AIPC东风，动力市场显现好转迹象。2023年，公司锂电池管理芯片营收占比接近三成。公司锂电池保护芯片在手机市场有增长，动力锂电池目前已出现到好转迹象。展望2024年，受前期质量事故影响的手机锂电池管理芯片客户有望回流，动力锂电池有望复苏，且预计公司针对笔电的BMIC有望在今年推出产品。BMIC下游客户具备国产替代意愿，公司作为国内能力领先的企业仍有望享受国产替代红利。
    AMOLED显示驱动芯片前装市场开辟新路线，有望今年在手机客户产生营收。2023年，公司消费电子芯片（AMOLED显示驱动芯片+电脑周边及物联网）营收占比22%，同比下滑32.7%，主要系受到AMOLED DDIC价格下滑影响。2023年，公司完成首颗品牌手机规格的AMOLED DDIC开发，若验证顺利有望为今年贡献收入；公司亦有望在今年推出更多颗手机市场AMOLED DDIC，有望在OLED在手机端下沉至中低端手机的趋势下取得更好的平衡与更广阔的市场。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年，公司营业收入分别为16.3/20.7/24.2亿元，归母净利润分别为2.3/3.7/4.5亿元。考虑到公司MCU主业库存和价格有望触底、锂电池管理芯片预计将受益于持续的旺盛需求、AMOLED DDIC有望受益于OLED渗透下沉至中端手机，我们给予公司2024年35倍PE，对应目标价23.45元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：消费需求恢复不及预期、库存消化不及预期、现金流恢复不及预期、研发不及预期等风险。

2023年营收增长58.69%，自主选择产品表现亮眼

诺泰生物(688076)
    核心观点
    2023年业绩实现较快增长。2023年公司实现营收10.34亿元（+58.69%），归母净利润1.63亿元（+26.20%），扣非归母净利润1.68亿元（+102.31%）。其中23Q4单季营收3.24亿元（+20.45%），归母净利润0.71亿元（-6.18%），扣非归母净利润0.80亿元（+12.20%）。公司2023年业绩实现较快增长，主要由自主选择产品驱动，扣非归母净利润增速快于归母净利润，主要系2022年非经常性损益金额较高所致。
    自主选择产品表现亮眼，定制类业务稳定增长。分业务来看，2023年自主选择产品实现营收6.29亿元，同比增长145.5%，其中制剂营收2.13亿（+154.3%），主要受益于奥司他韦等抗病毒制剂收入的大幅增长（+647.5%），原料药及中间体营收4.16亿（+141.2%），主要受益于多肽原料药的需求增长。定制类产品及技术服务业务保持稳定增长，实现营收4.04亿元（+3.1%）。
    盈利能力稳步提升，费用率较稳定。2023年公司毛利率60.97%（+3.4pp），其中定制类产品及技术服务业务毛利率55.58%（+0.2pp），与2022年基本维持稳定，自主选择产品毛利率64.43%，较2022年提升3.3pp。归母净利率15.58%（-4.24pp），下滑较多主要系2022年政府补助等非经常损益较高所致，扣非归母净利率16.26%（+3.5pp）。费用方面，2023年销售费用率5.58%（+0.2pp）、管理费用率21.54%（-2.7pp）、研发费用率12.08%（+1.4pp）、财务费用率1.12%（+1.1pp），四费率合计40.32%（+0.05pp），费用率较稳定。
    投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。
    我们预计公司2024-2026年营收14.1/18.7/23.8亿元，同比增速36%/33%/27%，归母净利润2.2/3.1/4.1亿元，同比增速35%/40%/33%。在GLP-1药物大单品带动下，多肽产业链有望维持高景气度。诺泰生物作为国产多肽原料药领先企业，在人员、产能、技术方面均处于行业前列，随着公司加大矩阵式销售模式拓展力度，有望在订单和业绩端持续取得突破。给予公司2024年PE57-60x，合理价格区间为58.98-62.08元，对应市值区间为126-132亿元，较当前股价有10-16%溢价空间，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：药物研发失败风险；监管政策风险；汇率波动风险。

传统文具业务提质提效，新兴零售业务加速发展

晨光股份(603899)
    投资要点：
    事件：根据公司2023年年报，公司实现营收233.51亿元，同比+16.8%，实现归母净利润15.27亿元，同比+19.1%，扣非归母净利润13.98亿元，同比+21.0%。
    传统核心业务凭借中高端升级实现营收稳增：传统业务文具产品实现营收91.36亿元，同比+7.6%。双减政策和出生率下降使文具行业需求承压，未来增长主要来源于消费升级和产品升级，中高端文具和文创用品的需求或将提升，报告期内公司书写工具/学生文具/办公文具销量分别同比-2.8%/+2.1%/+6.2%，均价同比+7.79%/+6.39%/2.57%，整体为量价齐升的趋势。销量维持增长的原因主要来自两方面，1）公司在产品开发上进行减量提质，提高单款上柜率和新品存活率，2）在线下渠道大力增加客户触点，提升大店质量，线上通过多店铺+旗舰店运营推动新兴渠道业务，全年线上实现营收8.57亿元，同比+30%。
    零售大店业务首次实现盈利：公司的新业务为九木杂物社和晨光生活馆两家零售品牌，承担了产品升级和渠道升级的重要角色，随着疫后开店速度恢复，且重点发力私域社群运营及到家社区电商，整体销售提升，23年实现营收13.35亿元，同比+51.0%，实现净利0.23亿元，首次扭亏为盈。报告期末，公司在全国共拥有659家零售大店。
    办公直销业务稳定发力，加强仓储供应链布局：晨光办公直销业务科力普实现营收133.07亿元，同比+21.8%。顺应国家的供应链数字化转型要求，科力普逐渐拓宽下游客户，为客户提供一站式采购服务解决方案，助力客户采购数字化建设，业绩上维持了快速增长。盈利能力方面有所下降，毛利率-1.2pct至7.2%，净利率-0.4pct至3.0%，伴随全国仓储布局完善和效率改进，预计盈利将有所修复。
    费用率管控良好，整体盈利能力小幅提升：费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.2/-0.5/-0.2/-0.0pct至6.6%/3.5%/0.8%/-0.2%，期间费用管控良好。毛利率同比-0.5pct至18.9%，下滑主要由于办公直销业务的占比提升，净利率同比+0.1pct至6.5%，提升则受益于期间费用的良好管控。
    盈利预测：公司作为我国文具行业龙头，行业承压情况下享有份额集中逻辑，目前正处于传统业务提质提效和渠道转型的阶段，我们预计公司24-26年营业收入分别为268.51/300.88/335.82亿元，归母净利润分别为17.87/20.64/22.85亿元，对应EPS分别为1.93/2.23/2.47元，当前股价对应PE分别为19.83/17.18/15.51倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，传统文具需求下滑，宏观政策风险。

2023年报点评：收入和利润超预期收官，2024年业绩确定性高

贵州茅台(600519)
    贵州茅台2023年收入和利润略高于前期指引。2023年公司实现营业总1,505.6亿元，同比+18%；对应4Q23收入约452.4亿元，同比+19.8%，高于市场预期。2023年末公司合同负债为141.3亿，考虑合同负债影响后的4Q23收入为476.6亿元，同比+16.3%。2023年毛利率同比持平为92.0%，4Q23毛利率为92.6%，同比提升0.6个点。2023年茅台酒毛利率略下降0.1个点至94.1%，系列酒受益于产品结构毛利率上升2.5个点至79.8%。2023年三项费用率为24.4%，同比提升0.1个点，税费和销售费用率同比分别提升0.3/0.5个点至14.8%/3.1%，管理费用率同比下降0.6个点至6.6%，4Q23也是相同趋势。2023年公司归母净利润为747.3亿元，同比+19.2%，净利率提升0.4个点至49.6%；对应4Q23归母净利润为218.6亿元，同比+19.3%，超过市场预期。2023年经营活动现金流净额为665.9亿元，较去年大幅提升，对应4Q23经营活动净现金流为165.9亿元，同比下降39.2%。由于实施了特别分红，2023年分红率为75.67%。近期茅台批价持续下行，我们判断与消费力不足和茅台酒放量较多有关。
    4Q23茅台酒和系列酒放量超预期，全年茅台酒投放量4.2万吨，自2018年以来量增首次超过双位数。2023年茅台酒收入为1265.9亿，同比+17.4%；对应4Q23茅台酒收入为393.2亿，同比+17.6%，超预期。系列酒营业收入206.3亿元，同比+29.4%，其中1935销售流水破百亿，茅台王子酒（酱香经典）、金王子、汉酱、茅台迎宾酒（紫）等贡献100亿以上收入；对应4Q23系列酒收50.4亿，同比增长约48.2%，超市场预期。2023年茅台酒市场投放量为4.2万吨，较去年提升4200吨以上，同比+11.1%，自2018年以来量增首次超过双位数。2023年茅台酒和系列酒吨成本分别上升7.0%/11.7%，吨价分别上升5.7%/25.7%，系列酒吨价上涨远超吨成本毛利率提升较多，而茅台酒吨价上涨不能覆盖吨成本因此毛利率略有下降。2023年度生产茅台酒基酒5.72万吨，同比提升0.7%；系列酒基酒4.29万吨，同比提升22.4%。
    2023直营渠道吨酒价自2018年以来首次出现低单位数下滑，i茅台渠道收入占比稳定。2023年直营渠道收入为672.3亿元，同比+36.2%；对应4Q23直营收入210.3亿元，同比+20.2%。加盟渠道收入为800亿元，同比+7.5%；对应4Q23加盟收入233.3亿元，同比+20.7%。2023年直营/加盟销量分别为1.56/5.76万吨，同比+39.8%/+1.1%，对应直营/加盟吨酒价同比分别-2.6%/+6.3%，直营均价自2018年以来第一次出下降。2023年直营收入占比酒类收入为45.7%，对应4Q23占比为47.4%，较4Q22占比基本持平。2023年公司通过i茅台直营平台实现收入223.7亿元，占比公司直营收入33.3%，占比酒类收入14.9%；对应4Q23i茅台收入75亿元，占比直营收入35.7%，环比3Q23的37.4%有所下降。2023年其他线上平台，包括巽风云平台、MOUTIME、π美社区等新模式新业态，收入为18.3亿元，主要产品为24节气酒等产品。线上平台销售以中高端产品，i茅台/其他线上平台毛利率分别为96.09%/95.95%。
    投资建议与盈利预测。2024年公司经营目标为营业总收入同比增长15%左右，战略升级，强调终端为王，数字化规划清晰。同时加快国际化终端建设，持续加大茅台非标酒和文化酒的产品创新。公司于2023年底对非直营渠道茅台酒和部分非标酒进行提价，2024年业绩达标确定性高。我们预期贵州茅台2024-2026年营业收入分别为1739.8/2000/2281.4亿元，同比增长15.6%/15.0%/14.1%，较之前预期分别上调0.1%和1.3%。2024-2026年归母净利润分别为874.6/1007.3/1152.2亿元，同比17.0%/15.2%/14.4%，较之前预期分别上调1.9%和2.0%，贵州茅台当前股价对应2024-2026年PE分别为24.6X/21.4X/18.7X。我们维持公司“优于大市”评级，给予24年28XPE估值，维持目标价2050元，较现价有14%的上行空间。
    风险提示。消费力低于预期，经济恢复低于预期。

系列点评五：销量表现亮眼 阿维塔焕新上市

长安汽车(000625)
    事件概述：公司发布3月产销快报：
    3月汽车批发销量为25.9万辆，同比+5.7%，环比+69.6%；2024Q1累计批发销量69.2万辆，同比+19.4%。自主乘用车3月批发销量为15.7万辆，同比+14.1%，环比+30.7%；2024Q1累计批发销量43.7万辆，同比+10.4%；长安福特3月批发销量为2.1万辆，同比+38.8%，环比+63.0%；2024Q1累计批发销量5.7万辆，同比+24.1%；长安马自达3月批发销量为0.6万辆，同比+2.0%，环比+55.0%；2024Q1累计批发销量1.9万辆，同比+38.8%。
    3月批销表现亮眼新能源、出口高增。2024年3月公司自主乘用车批发15.7万辆，同比+5.7%，环比+69.6%；2024Q1累计批发销量43.7万辆，同比+10.4%。受益终端需求回暖及公司主动补库，3月批发销量表现亮眼。新能源方面，3月自主新能源批发销量为5.3万辆，2024Q1累计批发销量12.9万辆，同比+52.4%，显著强于行业。分品牌看，3月深蓝/阿维塔销量分别为13,048/5,016辆，2024Q1累计销量分别3.9/1.1万辆，阿维塔芯片问题解决后，销量提升明显，3月销量环比增加2,559辆，后续有望延续增长态势。出口方面，2024年3月自主品牌海外销量3.3万辆，同比+39.9%，环比+14.6%；2024Q1海外销量累计10.9万辆，同比+80.1%，海外市场持续突破。
    阿维塔12改款焕新全年产品周期强劲。3月29日，2024款阿维塔12上市，售价26.58万元-40.08万元，4月30日前下定除最低配外车款可以享受5,000定金抵扣27,000元车款，老车主免费终身享受华为ADS高阶智驾功能，价格下探，产品竞争力进一步增强，同时智驾版赠送老车主有望驱动智驾系统使用率提升。展望未来，公司将推出深蓝G318、启源CD701、阿维塔15/16等重磅车型，产品周期强劲，将驱动新能源转型加速。
    与华为合作协议有望于近期披露加速发力智能化。2023年11月，公司与华为签署《投资合作备忘录》，全面深化合作，具体协议有望于近期披露，我们认为华为深耕智驾、座舱核心技术，城市NOA落地进展位居全国第一梯队；公司目前电动智能转型动能强劲，后续作为目标公司股东，有望享受目标公司技术、产品资源，受益华为的智能化赋能，有效提升产品竞争力，加速智能电动转型。
    投资建议：我们看好公司电动智能转型，叠加华为智能化赋能，维持盈利预测，预计2023-2025年收入分别为1,553/1,830/2,086亿元，归母净利润分别为120.3/99.4/122.2亿元，EPS分别为1.21/1.00/1.23元，对应2024年4月3日17.52元/股的收盘价，PE分别为14/17/14倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：与华为合作推进不及预期；自主品牌销量不及预期；自主新能源车型交付不及预期，行业“价格战”加剧。

收入逐季走高、业绩快速增长，新品持续贡献营收增量

龙迅股份(688486)
    事件描述
    公司于近日披露2023年年度报告，2023年实现公司实现营业收入3.23亿元，同比+34.12%；归母净利润1.03亿元，同比+48.39%；扣非归母净利润0.67亿元，同比+17.67%。其中，23Q4公司实现营收1.01亿元，同比+48.01%；归母净利润0.32亿元，同比+66.44%。
    事件点评
    持续优化产品布局收入逐季走高，业绩增速高于收入增速。2023年，公司有效克服了半导体下行周期、行业景气度结构化明显和行业竞争加剧的不利影响，围绕自身技术优势和市场能力积极进行产品布局和业务拓展，进一步扩大客户群体覆盖度，实现了公司整体业绩的较快增长。分季度看，Q1-Q4
    收入分别为0.52/0.82/0.88/1.01亿元，同比分别-22.17%/+47.34%/+74.72%/+48.01%，逐季度分别创历史新高；归母净利润分别为0.07/0.35/0.28/0.32亿元，同比分别-69.63%/+111.52%/+203.01%/+66.44%。公司抓住高性能计算和汽车等领域的较强需求，持续拓展国内外市场，订单量大幅增加。2023年，公司高清视频桥接及处理芯片销量同比+41.99%，高速信号传输芯片销量同比+21.96%。
    持续提升产品性能，积极拓展业务领域。分产品看，2023年公司高清视频桥接及处理芯片收入2.97亿元/+39.24%，高速信号传输芯片收入0.25亿元/-4.89%，其中高清视频桥接及处理芯片的收入占比达到91.90%/+3.38pcts。新产品方面，公司持续提升产品性能，积极拓展业务领域。高清显示领域，公司研发的4K/8K超高清视频信号桥接芯片开始批量出货，成为市场上少数可兼容多种超高清信号协议、支持8K显示的单芯片解决方案产品，满足了新一轮4K/8K显示器的升级换代需求以及AR/VR、超高清商业显示的市场需求；高速数据传输领域，公司目前关于PCIe的桥接芯片和Switch芯片研
    发项目均在有序实施中；汽车电子领域，截至2023年报，凭借良好的兼容性和稳定性，公司部分高清视频桥接芯片已导入车载抬头显示系统和信息娱乐系统等领域，其中已有8颗芯片通过AEC-Q100认证；同时，车载SerDes芯片组已如期进入验证测试阶段，高速单通道速率可达8.1Gbps，支持菊花链传输模式。
    行业竞争加剧影响毛利率下降，持续加大研发投入。2023年，公司整体毛利率为54.0%/-8.64pcts，环比回升0.2pct，受到行业竞争加剧影响，公司产品售价与成本双向承压，毛利率呈现下降。2023年，公司期间费用率33.07%/-1.11pcts，收入规模快速增长带动各项费率下降，其中研发费率23.06%/+0.07pct公司持续加大研发投入，增加研发人员数量及薪酬。存货方面，2023年为0.73亿元/-13.89%，相较22年末公司存货规模与占比均有所下降。
    投资建议
    公司深耕高清视频桥接及处理芯片、高速信号传输芯片领域，优化产品布局、扩大客户群体覆盖，构筑了较强的竞争壁垒。公司产品结构丰富，目前已拥有超过140款不同型号的芯片产品，可全面支持多种信号协议，产品性能稳定、可靠。预计未来公司高清显示、汽车电子等领域新产品4K/8K超高清视频信号桥接芯片、车载高清视频桥接芯片等逐步放量将会带动收入快速增长。我们预计公司2024-2026年收入为4.46/6.90/10.29亿元，净利润为1.41/2.04/3.05亿元，EPS分别为2.03/2.95/4.40元，以4月3日收盘价84.81元计算，24-26年PE分别为41.7X/28.8X/19.3X，维持“增持-A”评级。风险提示
    半导体行业周期性及政策变化波动风险、市场竞争加剧风险、技术迭代风险、贸易摩擦及贸易政策变动风险。

业绩符合预期，新产品加速放量

当升科技(300073)
    公司发布2023年年报，全年实现归母净利润19.24亿元，同比减少14.80%，符合预期；公司新型正极材料有望加速放量，维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2023年归母净利润同比减少14.80%：公司发布2023年年报，全年实现营收151.27亿元，同比减少28.86%；实现盈利19.24亿元，同比减少14.80%；扣非盈利19.80亿元，同比减少14.86%。根据公司业绩计算，2023Q4实现盈利4.33亿元，同比减少44.56%，环比减少23.56%；扣非盈利3.43亿元，同比减少49.38%，环比减少40.02%。公司此前发布业绩预告，预计2023年实现盈利18.50-20.00亿元，公司业绩符合预期。
    出货量基本持平，盈利保持稳定：公司作为全球锂电正极材料龙头企业，产品多元化布局，在行业竞争加剧的背景下产销量基本持平。2023年，公司实现锂电材料产量6.08万吨，同比减少6.08%，销量6.27万吨，同比减少1.19%；锂电材料业务实现营收149.9亿元，同比减少28.94%，毛利率17.89%，同比增加0.67个百分点。此外，公司盈利保持稳定，多元材料实现营收138.47亿元，同比减少27.34%，毛利率19.08%，同比提升0.81个百分点；钴酸锂实现营收6.32亿元，同比减少16.55%，毛利率2.71%，同比降低6.42个百分点；磷酸（锰）铁锂、钠电正极材料实现营收1.26亿元，毛利率1.05%。
    新产品有望放量：公司不断推出多款技术领先、性能优异的新型正极材料，针对电动车和储能市场推出多款磷酸（锰）铁锂材料，成功导入重点客户，实现批量销售；自主研发固态锂电、超高镍多元、无钴、新型富锂锰基等多款先进正极材料。公司持续加快新型产品的技术迭代和成果转化，未来有望放量，形成新的业务增长点。
    估值
    结合公司公告与日趋激烈的行业竞争情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至2.50/2.77/2.97元（原预测2024-2026年摊薄每股收益为4.43/5.13/-元），对应市盈率16.9/15.2/14.2倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    产业链需求不达预期；原材料价格出现不利波动；新能源汽车产业政策不达预期；新能源汽车产品力不达预期。

公司深度报告：家电家居的整家之路（一）——海尔智家：三翼鸟

——海尔智家：三翼鸟》研报附件原文摘录）
海尔智家(600690)
    整装布局早、产业链完善，三翼鸟有望实现整装突围，维持“买入”评级
    整装行业已成家装行业发展的大势所趋，公司在家电企业中综合实力强、整装布局早、产业链完善，有望实现整装业务良性发展、反哺家电业务。我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为187.1/212.6/239.0亿元，对应EPS为1.98/2.25/2.53元，当前股价对应PE分别为13.3/11.7/10.4倍，维持“买入”评级。
    整装行业已成为家装行业的大势所趋，看好综合家电企业入局并良性发展
    家装行业规模约三万亿，2017-2022年CAGR为7.9%，增长趋稳下，行业开始新维度的供给端竞争、集中度持续提升。整装模式是装修环节各企业向上下游延伸后为消费者呈现的全流程装修服务，从金钱、时间和质量三方面切实提高了行业运营效率。2022年，整装市场规模达8558亿元，2019-2022年CAGR达7.7%，渗透率水平从20.7%提至23.4%，仍有较大增长空间。我们认为整装企业的核心竞争力体现在产品、服务和渠道三个维度，在众多入局者中，综合白电企业最有可能率先跑通盈利模式、持续扩大整装收入规模。而对于家电企业来说，布局整装有望在存量竞争市场中前置家电流量并进行套系化销售，打开第二增长曲线。
    三翼鸟围绕三级品牌战略，服务+产品+渠道三维构筑整装竞争优势
    海尔推出三翼鸟蓄力已久，整装之路步步为营。三年以来三翼鸟落地成果丰厚，在服务端、产品端、渠道端构建了整装竞争优势。（1）服务端：获客端前置品类和前置渠道共同发力，海尔智家大脑2.0提供系统支持，结合Homegpt使得全屋智能更加主动深度精准，筑巢设计与翼交付分别提供区别于行业在线工具支持助力一站式服务。（2）产品端：三翼鸟背靠海尔，拥有多品牌差异化组合以及全面的家电产品线，份额行业领先受到消费者认可，可提供定制化的场景方案并与家居装修风格匹配，与集团旗下有屋智能、博洛尼高度协同，共同进行场景化展示，前面打造家居家电一体化能力，做到套系化、智能化、嵌入式，增加前置以及后装的综合竞争实力。（3）渠道端：三翼鸟背靠海尔成熟的线下渠道以及强大的经销商体系迅速在全国布局多种触点，实现门店数量的增加和迭代升级。海尔赋能经销商开展三翼鸟业务，经销商资源与团队反哺三翼鸟一站式服务落地，客单值提升带动经销商积极性提升形成良性循环。三翼鸟作为专门化的场景品牌和资源聚合平台，B/C通吃，看好规模提升构筑海尔智家的第二增长曲线。
    风险提示：需求恢复不及预期、汇率以及原材料价格波动、海外业务运营风险。

海内外营收快速增长，盈利能力提升

石头科技(688169)
    投资要点：
    事件：根据公司发布2023年报，全年实现营收86.49亿元，同比+30.6%；实现归母净利润20.51亿元，同比+73.3%；扣非归母净利润18.26亿元，同比+52.5%。
    海内外营收均获较快增长，新品类具备增长潜力。1）分业务来看，2023年扫地机业务实现营收80.85亿元，同比+27.41%，其他电器实现营收5.54亿元，同比+113.82%，预计主要为新品洗烘一体机贡献增量。2）分地区来看，境内实现营收44.11亿元，同比+41.01%，境外实现营收42.29亿元，同比+21.42%。国内经营增速优于海外市场，主要得益于石头的以价换量取得成效，23年初通过新品P10将全基站扫地机器人价格降至3299元，获得了较好的市场反响，目前P10已降价至2799元，石头成为我国头部品牌中全基站产品第一个布局2000+价格带的。
    费用端控制合理，研发降本实力强劲，盈利能力大幅改善。1）2023年公司毛利率同比+5.87pct至55.13%，净利率同比+5.85pct至23.70%。一方面国内产品均价虽在下降，但国内地区的毛利率仍同比+4.16pct至49.26%，彰显了公司坚实的研发降本实力；另一方面，海外地区的毛利率同比+8.55pct至61.65%，海外地区的营收增长和产品结构加速升级拉动了公司整体的盈利修复。2）费用端，公司全年的销售/管理/研发费用分别同比+1.10/+0.31/-0.22pct至21.00%/2.44%/7.15%，销售费用的提升主要系加强海内外市场拓展，相应的广告及市场推广费、平台服务费以及佣金费用增加所致。
    盈利预测：当前国内清洁电器市场有所回暖，海外全基站扫地机器人占比仍较低，清洁电器行业整体需求较为旺盛，我们预计公司2024-2026年实现营收109.93/134.75/161.84亿元，归母净利润23.03/27.56/32.78亿元，EPS分别为17.52/20.96/24.93元/股，对应PE分别为19.55/16.34/13.74倍，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，汇率波动风险，需求不及预期。

六氟盈利承压，新材料产业化稳步推进

多氟多(002407)
    公司发布2023年年报，全年实现归母净利润5.10亿元；公司六氟磷酸锂成本和技术优势领先，电子信息材料和电池业务快速发展；维持增持评级。
    支撑评级的要点
    2023年归母净利润5.10亿元：公司发布2023年年报，全年实现营收119.37亿元，同比下降3.41%；实现归母净利润5.10亿元，同比下降73.83%；实现扣非归母净利润4.71亿元，同比下降74.42%。根据公司年报测算，2023年第四季度实现归母净利润4,725.39万元，同比下降78.39%，环比下降75.69%。公司此前发布业绩快报，预计2023年实现归母净利润5.09亿元，同比下降73.89%。公司业绩符合市场预期。
    原料价格大幅波动，六氟盈利承压：2023年公司新能源新材料板块实现营收47.95亿元，同比下降27.62%；毛利率同比下降22.82个百分点至19.21%。2023年公司已具备6.5万吨高纯晶体六氟磷酸锂生产能力，双氟磺酰亚胺锂和六氟磷酸钠等一系列新型锂盐技术升级和产业化持续推进，不断扩展新的利润增长点。
    电子信息材料业务快速发展：2023年公司电子信息材料板块实现营收12.39亿元，同比增长78.82%；毛利率同比提升9.28个百分点至36.42%。公司目前具备年产6万吨电子级氢氟酸产能，年产3万吨超净高纯电子级氢氟酸和年产3万吨湿电子化学品项目正在建设当中，达产后将扩大公司产能规模、丰富产品种类，提高公司在电子信息材料领域竞争力。
    氟基新材料板块经营稳健：2023年公司氟基新材料板块实现营收22.36亿元，同比下降4.56%；毛利率同比下降1.11个百分点至11.13%。公司无水氟化铝采用自主研发第三代技术，该技术已达到国际领先水平，产销、出口量连续多年保持行业龙头地位。
    新能源电池业务发展态势良好：2023年公司新能源电池板块实现营收26.13亿元，同比增长31.97%；毛利率同比下降1.92个百分点至9.83%。目前公司电池业务形成焦作、南宁、美国三大基地和上海、新加坡两大研究院，发展态势良好。
    估值
    在当前股本下，结合公司年报，考虑行业竞争加剧，六氟磷酸锂价格降幅较大，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.58/0.92/1.32元（原预测为0.93/1.19/-元），对应市盈率26.5/16.7/11.7倍；维持增持评级。
    评级面临的主要风险
    原材料价格出现不利波动、新能源汽车产业政策不达预期、新能源汽车产品力不达预期、产业链需求不达预期。

业绩增长靓丽，电生理、冠脉、外周产品全线突破

惠泰医疗(688617)
    事件:
    公司发布2023年报，2023年实现营业收入16.5亿元，同比增长35.71%，归母净利润5.34亿元，同比增长49.13%，扣非归母净利润4.68亿元，同比增长45.54%。四季度单季实现收入4.37亿元，同比增长32.80%，归母净利润1.31亿元，同比增长34.11%，扣非归母净利润1.08亿元，同比增长21.78%。
    点评：
    各业务板块齐头并进，市场拓展和产品创新助力未来业绩提升
    2023年，公司电生理类产品实现收入3.68亿元，同比增长25.51%，主要系成功实现从二维手术向三维手术的升级，以及在带量采购项目中的优异表现，市场份额大幅提升。冠脉通路类产品实现收入7.91亿元，同比增长38.98%，主要系国内血管介入类产品持续加大市场推广力度，加深渠道联动，实现产品覆盖率及入院渗透率的进一步提升。2023年公司冠脉产品导引延伸导管、导引导丝、双腔微导管、高压球囊扩张导管等获得注册证。介入类产品实现收入2.56亿元，同比增长40.36%，主要系外周产品支撑导管、颈动脉球囊扩张导管、弹簧圈推送导丝、灌注导管等获得注册证。
    研发加码与合理控制费用增长，助力长期发展
    2023年，公司销售费用率为18.46%，同比下降1.36pct；管理费用率为4.98%，同比下降0.49pct；研发费用率为14.42%，同比提升0.04pct；主要系公司对研发项目的持续投入，特别是在电生理和血管介入器械领域的产品开发上。2023年，公司新增发明专利申请19项，授权5项；新增实用新型专利申请21项，授权34项。公司通过优化内部管理流程和提高运营效率，有效控制了销售和管理费用的增长。
    并购投资与内部资源整合，着力构建多元化的竞争力矩阵
    2023年，公司收购上海宏桐实业剩余股权，实现全资控股，促进资源整合和协同效应提升。同时，通过投资湖南依微迪和深圳皓影医疗，拓展产品线并创造新的增长点。此外，公司还积极推动数字化转型，增强生产运营效率。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为22.91/30.82/38.47亿元（2024/2025年前值分别为22.90/30.80亿元），归母净利润分别为7.02/9.60/12.83亿元（2024/2025年前值分别为6.53/8.77亿元），上调原因主要系持续改进成本结构，合理控制费用增长，维持“买入”评级。
    风险提示：集中带量采购范围扩大风险，海外市场波动风险，市场竞争加剧风险，科研及管理人才流失的风险。

国产呼吸健康领军企业，先发出海夯实龙头地位

怡和嘉业(301367)
    深耕呼吸健康领域，全球化布局，出海先发优势显著
    怡和嘉业是国内领先的呼吸健康领域医疗设备与耗材产品制造商，经过多年探索与耕耘，公司产品以高可靠性和高性价比受到国际市场的广泛认可，各级经销商及用户均给予公司产品较高评价，产品销售覆盖全球100多个国家和地区，公司是市场上少有的家用无创呼吸机产品通过美国FDA认证、欧盟CE认证并进入美国、德国、意大利、土耳其等国家医保市场的国产制造商，海外市场先发优势显著。
    全球无创呼吸机需求空间较大，竞争对手退出有望进一步夯实领先地位家用无创呼吸机为COPD及OSA首选治疗方案，国内实际诊断率及控制率仍有较大提升空间，全球竞争格局较为集中。自2021年起，全球第二大龙头飞利浦伟康因呼吸机质量问题对产品进行了多次的召回。怡和嘉业借机快速抢占全球呼吸机市场份额，根据最新弗若斯特沙利文数据，按销量口径统计，怡和嘉业全球市占率由2020年的4.50%提升至2022年的17.70%，全球行业排名跃升至第二。2024年1月25日，飞利浦官网宣布将精简产品组合，在美国地区专注于销售耗材和配件（包括口罩），退出医用呼吸机、家用呼吸机、便携式和固定式制氧机以及睡眠诊断产品的销售。随着飞利浦正式退出美国市场，公司有望进一步夯实全球第二的领先地位。
    产品结构仍有较大优化空间，渠道复用有望加速新品放量
    公司收入结构中以家用呼吸机设备为主，截止至2023H1，耗材产品收入占比仅为14.49%，对标全球龙头瑞思迈等仍有较大提升空间，随着患者对于更换通气面罩的意识逐渐提高，以及支付意愿不断加强，高毛利耗材占比的提升有望进一步优化产品结构，改善公司盈利能力。同时公司研发实力雄厚，在研管线丰富，海外经销商渠道合作稳固，第一大经销商3B公司自2010年起即与公司保持稳定合作，海外渠道复用优势有望助力新品快速放量。
    盈利预测与估值
    公司作为国产呼吸健康领军企业，出海先发优势显著，受益于行业竞争格局变化及自身产品结构优化，长期业绩有望稳健增长。我们预测公司2023-2025年营业收入分别为12.22/14.73/17.71亿元，归属于上市公司股东的净利润分别为3.37/4.22/5.27亿元，参考可比公司给予2024年20倍PE，怡和嘉业合理估值为84.4亿元，对应目标价131.88元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：知识产权风险、近期交易异动风险、市场竞争风险、经销商模式风险、海外销售受到境外监管风险

华鲁恒升低成本优势巩固，荆州基地增添新动能

华鲁恒升(600426)
    2023年度，公司实现营业收入272.6亿元，同比减少9.87%，归母净利润35.76亿元，同比减少43.14%。其中，第四季度实现营收79.14亿元，同比增长9.36%，环比增长13.26%，实现归母净利润6.49亿元，同比减少14.09%，环比减少46.73%。受行业景气度下行影响，公司业绩短期承压，看好其未来盈利修复以及荆州基地发展潜力，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    行业景气度短期承压，产品销量逆势增长。2023年，受需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力影响，产品价格低位震荡，行业景气度承压下行，公司销售毛利率为20.85%，同比降低8.09pct，其中，第四季度销售毛利率为17.77%，同比降低0.91pct。公司通过新项目投产及技改扩能，实现产品总销量逆势增长，2023年度，新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸板块分别实现销量217.91/325.97/52.16/71.54万吨，同比+20.20%/+14.89%/+8.80%/+24.20%；销售均价分别为7101.80/1741.30/5128.16/2868.23元/吨，同比减少12.14%/10.47%/58.99%/21.57%实现营收154.76/56.76/26.75/20.52亿元，同比分别+5.61%/+2.86%/-55.38%/-.59%；毛利率为17.24%/35.07%/12.87%/20.95%，同比分别+1.93pct/44.12pct/-4.29pct/-10.02pct。此外，公司根据诉讼和解情况计提装置运营补偿金和技术使用费，2023年摊销1.54亿元。未来随着行业景气度修复，公司盈利能力有望改善。
    荆州基地一期投产，成长空间提升。2023年荆州基地一期投产，新增年产尿素100万吨、醋酸100万吨、二甲基甲酰胺（DMF）15万吨、混甲胺15万吨，同时，高端溶剂项目顺利投产，公司具备年产碳酸二甲酯60万吨（其中销售量30万吨）、碳酸甲乙酯30万吨、碳酸二乙酯5万吨能力。此外，公司二期项目仍在推进，包括年产20万吨BDO、16万吨NMP及3万吨PBAT生物可降解材料一体化项目、52万吨熔融尿素、10万吨醋酐、蜜胺树脂单体材料、4万吨尼龙66、20万吨己二酸、4.2万吨己二胺等。未来随着荆州基地新产能释放以及二期建设稳步推进，公司成长空间有望再次打开。
    降本降耗持续推进，低成本优势巩固。公司加大技改力度，实现部分产品产能提升，强化节能降耗，加大资源综合利用，提高减碳能力。2023年，公司顺利通过工信部工业节能监察和山东省“两高”行业能耗核查；并再次获评全国合成氨、甲醇、醋酸行业能效“领跑者”标杆企业。通过深挖装置与系统潜力，强化精益化管理，公司的低成本优势得到明显巩固。
    估值
    行业景气度下行，业绩短期承压，下调公司盈利预测，预计2024-2026年公司EPS分别为2.16元、2.71元和3.07元，当前股价对应的PE为12.5倍、10.0倍、8.8倍。荆州基地建设有序推进，看好公司长期发展，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    宏观经济形势变化；公司新项目投产不及预期；化肥产品价格大幅下跌。