长沙银行:左手政务,右手小微

政务金融业务依靠股东影响力和差异化竞争
    政务金融业务是长沙银行特色之一,长沙银行与湖南省政府机构及公共事业机构保持长期密切合作。截至1Q18,长沙银行向湖南省内8055个(账户数)政府机构及公共事业客户提供存款服务,上述政府及公共事业客户的存款总额为973亿元,占长沙银行客户存款总额的28.25%。长沙银行向湖南省内126家省级预算单位、194家市级预算单位,以及426家区县级预算单位提供国库授权支付业务。长沙银行1Q18存款余额超过5000万元的战略重点客户达到603家,合计金额达到1870亿元。
    小微企业金融业务强在获客和风控能力
    小微企业金融业务是长沙银行的战略性业务之一,是长期的主攻方向。截至1Q18,长沙银行小微企业贷款余额为606.1亿元,较2015年12月31日增长92.49%,占公司贷款比例为52.72%,小微企业不良贷款率仅为1.08%。
    长沙银行因与湖南省政府机构(例如湖南省工商局、税务局、人社局等)及公共事业机构保持长期密切合作,可精准地获取湖南地区头部小微企业的工商、税务等企业基础数据信息,从而主动选择成长性好、盈利能力强、风险可控的小微企业实行精准营销。
    高ROE主要源于高净息差
    截至3Q18,长沙银行ROAE为14.02%,在A股上市城商行中仅低于宁波银行和贵阳银行。通过杜邦分解,长沙银行的净息差(3Q18为2.37%)高于其他上市城商行。深入分析,长沙银行的负债成本率和资产收益率较其他城商行而言都具有优势。
    资产质量优于省内同业水平,未来或维持平稳态势
    湖南省商业银行平均不良贷款率15-17年为1.67%、1.75%、1.9%,呈较快上升趋势;长沙银行15-18年不良贷款率依次为1.22%、1.19%、1.24%、1.29%,较为平稳;长沙银行逾期贷款率、关注类贷款率等指标均好于上市城商行平均水平。近年来,长沙银行持续压缩不良高发类贷款,提升低风险的零售类贷款比例(截至1Q18占总贷款比例超30%),其资产质量未来或能继续保持平稳态势。
    投资建议:高ROE兼具高息差的成长性银行,“增持”评级
    截至2月12日,长沙银行PB(LRY)为0.96X,在上市城商行里中低于宁波银行(1.52X)和郑州银行(1.01X),年化ROE与城商行第一的宁波银行十分接近。我们认为长沙银行净息差高、盈利能力强--根据PB-ROE均值回归原理,该股估值存在一定修复空间。我们运用股利贴现法对长沙银行进行估值,测算出长沙银行每股内在价值为10.75元,对应19年1.11倍PB,给予“增持”评级。风险提示:资产质量大幅恶化;公司小微金融业务发展不及预期。

设研院深度报告:河南基建空间高财政强,公司设计龙头先行受益

维持增持。公司为河南基建设计龙头受益本省快速增长,基建反弹设计先受益,维持预测公司2018-20年EPS为2.23/3.21/4.09元,增速33/44/27%,维持目标价49.6元,2018/19/20年15/11/8倍PE,增持。
    河南公路/市政建设空间高,公司实力强将受益。1)公路:①河南高速综合密度约0.041km(万人万km2)国内第23②十三五要求高速通车7800km目前仅约6600km且规划仍在上修中③河南公路客运量高经济性好;2)市政:①百城提质/中原城市群/郑州国家中心城市等多元催化②河南路桥密度较一线省市差距较大;3)公司基本面优:盈利强(毛/净利率48/28%)/负债率低35%/在手资金比营收高74%/0质押;4)公司资质/技术/凝聚力/人均创净四大逻辑支撑受益省内公路/市政建设热潮,我们预计公司2018-20年公路设计收入约8/10.3/13.2亿元、市政设计约2/2.5/3.1亿元。
    河南财政强债务率低/中央转移支付高,两大平台经营良好利好基建推进。1)河南GDP总量多年位居第5/2018GDP增速7.6%高于全国6.6%+一般公共预算收入增速10.5%高于全国6.2%/2017地方债务比GDP12.5%第29+债务率163%第23;2)河南在中央2019转移支付中获1184亿第二,均衡性支付973亿元第一;3)河南高速建设运营两大平台为高速管理公司/交投集团,负债率65/67%相对较低且运营良好,利于省内基建推进。
    公司坚实推进省外布局。1)国内公路/市政等建设空间广阔,且近期基建密集催化(地方债推进提速/基建审批提速/地方两会等)/政策延续宽松等利好基建增速反弹及基建项目加速落地;2)公司加强属地化布局(设立6个省外区域经营中心)并积极拓展海外将受益一带一路;3)公司省外业务20%未来或提升至至少40%,且在雄安设立分公司或受益雄安建设推进。
    核心风险:基建增速不及预期、省外及海外市场拓展不及预期等

健帆生物2018年业绩快报点评:业绩增长强劲,新激励再添动力

维持谨慎增持评级。随着新适应症市场拓展,国内市场精耕细作,海外市场逐步发力,公司高增长趋势有望持续,维持2018-2020年EPS预测0.97/1.28/1.64元,维持目标价51.2元,维持谨慎增持评级。
    业绩符合预期。公司发布2018年业绩快报,预计实现营收10.17亿元(+41.48%),归母净利润4.01亿元(+41.02%),扣非归母净利润3.51亿元(+43.31%),业绩符合预期,高增长延续。
    肾病产品稳健快速增长,肝病产品成长迅速。在尿毒症领域,核心产品HA130血液灌流器通过新价格策略和营销深耕带动下快速放量,2018年收入约6.61亿(+44.06%),未来随多中心临床证据助力疗程化推广,渗透率提升,有望继续保持快速增长。重症肝病DPMAS产品成长迅速,2018年主要肝病产品BS330血液灌流器收入约4500万(+74.10%),随着人工肝“一市一中心”正式启动推广(已有68家医院参与)和新进入《肝衰竭诊治指南》等临床指南,有望成为公司第二个业绩爆发点。
    第三个激励方案落地,高增长再添动力。公司2019股票期权激励计划已于1月24日正式授予实施:向91名中层管理人员、核心骨干授予330万份股票期权,行权价格每股42.69元,业绩行权条件以18年为基数,19/20/21年营业收入增速不低于30%/65%/110%(即19-21年同比增30%/27%/27%),继2017年实行两次股权激励后,再次对核心员工进行股权激励,有利于充分调动核心骨干的积极性,为业绩高增长再添动力。
    风险提示:新产品推广进度低于预期;产品降价导致毛利率下降。

上汽集团1月销量点评:主动去库存,1月销量承压

事件:
    公司发布2019年1月销量数据,1月实现销售61.15万辆,同比下降14.13%,环比下降7.3%。
    点评:
    主动去库存、优化结构导致1月销量承压。上汽大众1月销量19万辆,同比下降11%,环比增长11.75%,产量为16.2万辆,低于销量且同比下降幅度为19.73%。上汽通用销量18万辆,同比下降10.96%,环比增长约5%,产量18万辆,同比下降约21%。上汽自主销量6万辆,同比下降约18%,环比下降约14%。通用五菱销量16万辆,同比下降20%,环比下降29%。集团整体1月销量61.15万辆,同比下降14%,环比下降7%。由于公司主动去库存,优化结构导致公司1月销量承压,实际上公司1月终端零售同比数据显著好于-14%。根据乘联会数据,1月批发同比下降幅度约15%显著高于终端零售下降幅度约4%,表明汽车行业正处于去库存阶段。1月经销商库存预警指数为58.9,环比下降7.2,低于去年同期的67.2,仍处于较高位置,但行业正在向健康方向发展。
    弱周期背景下,上汽集团逆势扩张逻辑仍存。受去杠杠、对宏观经济担忧、贸易战等等因素影响,2018年汽车消费低迷,根据中汽协数据,2018年乘用车销量同比下降4.08%,上汽集团增长1.75%,占乘用车比重由2017年的28%进一步扩大到29.7%,预计2019年上汽表现依旧优于行业,继续扩张逻辑仍存。公司历年1月销量占全年比重均值(2010年-2018年)为9.59%,考虑到春节因素及政策干扰,2019年预计类似于2012年,不考虑2019年后续政策刺激因素,以2012年1月销量占全年销量比重(8.5%)测算,预计公司2019年全年销量增速约2%。
    业绩稳健,高股息率,具备一定吸引力。2013年以来,公司股利支付率均超过50%,在约50%-60%之间,参考2018年归母净利润360亿元,假设2018年公司分红率约为60%(2016为60%,2017为62%),按照当前(20190214)收盘价计算,股息率为6.7%。预计2019年行业弱复苏,上汽集团抗风险能力较强,目前公司PE(TTM)为8.6倍,PB为1.4倍。公司2017年定增发行价为22.8元/股,考虑到资金成本(假设年化10%)及2017年、2018年分红之后,成本价约24.1元/股,当前股价在此成本价上方约15%。
    投资建议:维持“谨慎推荐”评级。公司作为整车龙头,抵抗行业风险能力强,具备强大的资金实力、销售渠道、技术能力及产品持续开拓能力,有望继续实现超越行业的销量增长。根据我们对历史数据复盘,弱周期下稳健龙头取得相对收益确定性更高。考虑到行业因素,公司业绩压力仍存,下调业绩预测,预计公司2018年、2019年EPS分别为3.08元(原3.16元)、3.13元(原3.39元),对应2019年PE为8.8倍,维持“谨慎推荐”评级。
    风险提示:汽车产销不及预期;竞争加剧导致盈利能力下降风险;贸易战;宏观经济波动。

天孚通信:2018下半年新产品放量,业绩实现高增长

盈利预测与估值:基于天孚通信新产品线开始放量,我们上调了公司的盈利预测。预计天孚通信2019-2020年收入分别为5.97/7.89亿元,归母净利润分别为1.80/2.27亿元,EPS分别为0.91/1.15元,对应2019年2月15日收盘价(29.57元),PE分别为33/26,维持“审慎增持”评级。
    风险提示:新产品线市场空间大,但是毛利率低于传统产品线,将导致公司整体毛利率水平下滑。运营商资本开支下滑、市场竞争加剧导致产品价格承受压力。

泰和新材:芳纶需求旺盛,产能扩张升级力度大

高性能纤维技术领先企业,芳纶产能国内第一。
    公司是一家以高性能纤维的研发、生产和销售为主营业务的高新技术企业,先后承担国家级科技项目16项,荣获国家科技进步二等奖2次,牵头和参与编写了30多项国家和行业标准。公司拥有国内最为完备的氨纶、芳纶产品体系,产品质量及技术指标在国内处于领先水平。目前公司间位芳纶产能7000 吨/年,对位芳纶产能1500 吨/年,均位列全国第一,其中间位芳纶产能全球第二;另外,公司拥有氨纶产能7.5万吨/年(本部4.5万吨,宁夏越华3万吨)。
    芳纶:价格仍有向上空间,2.7万吨扩产计划有序推进,有望大幅增厚业绩。
    目前对位芳纶的价格超过20万元/吨,间位芳纶价格大约12万元/吨。由于需求旺盛,并且公司在附加值更高的军用防护等领域销售占比有望提升,预计公司对位芳纶价格有继续上涨的空间。2018年,公司发布《未来五年发展规划(2018-2022)》,计划到2022年底投资35亿元在烟台新园区建成对位、间位芳纶各1.2万吨,项目达产后预计年销售收入28亿,年利润总额7.2亿;预计2019年一期项目中的间位芳纶项目将率先开工建设。另外,公司计划投资6亿元,在宁夏建设3000 吨/年高性能对位芳纶项目,预计项目达产后,可实现销售收入4.3亿元,利润超1亿元。预计该项目将于2020年初建成投产。
    氨纶:降本提质并举,9万吨替代产能盈利能力有望有较大幅度提升。
    公司计划在未来五年推行双基地建设,投资30亿元形成合计9万吨氨纶产能。在低成本的宁夏地区计划投资20亿元,规划产能6万吨/年,目前一期3万吨已经建成投产,项目达产后预计可实现销售收入20亿元,利润总额2.6亿元。烟台新园区,公司计划投资10亿元新建3万吨高附加值的差别化氨纶项目,而老厂区的4万吨项目将关停退出,预计达产后可实现销售收入10.8亿元,利润总额2亿元。 宁夏煤电等生产要素成本相对较低,预计达产后氨纶吨成本比烟台本部低2000~3000元,而烟台新项目具有更好的产品附加值。通过产能转移和升级,公司氨纶业务有望改变目前氨纶业务大幅亏损的局面,成为公司重要的业绩增长点。
    二、投资建议:预计公司2018~2020年每股收益0.27元、0.35元、0.50元,对应PE分别为40倍、30倍、21倍。参考申万化学纤维板块2019年平均14倍PE水平,考虑公司芳纶高技术壁垒、氨纶长期有望扭亏,首次覆盖,给予“谨慎推荐”评级。
    三、风险提示:氨纶、芳纶等公司产品价格出现超预期波动;新建项目进展不及预期。

长安汽车:去库存成效显著,短期销量不改周期复苏趋势

事件:公司公布2019年1月销量数据,2019年1月份长安汽车总体销量14.2万辆,同比下滑40%,环比下滑10%。
    长安福特终端表现靓丽,去库存成效显著。2019年1月汽车行业总体处于去库存阶段,长安福特经营销改革后,去库存节奏更为激进,根据流通协会数据,2019年1月份经销商库存系数为1.4,较2018年12月份1.73的系数下降显著。根据长安福特官方数据,2019年1月份,长安福特新一代福克斯终端销量环比增长60%,新福睿斯销量环比增长98%,以交强险数据为基础计算,2019年1月福克斯销量约0.87万辆,新福睿斯销量约1.5万辆。参照公司数据与交强险数据,2018年12月份和2019年1月份所去库存有望超过2万辆,成效较为显著。我们认为,在行业去库存的大背景下,长安福特更为激进,短期内批发数据的低迷符合预期,同时为长安福特后续的发展奠定坚实基础。
    短期销量不改周期复苏趋势,新车周期仍旧值得期待。中国市场为福特汽车未来最为主要发力市场,福特中国的战略地位已与福特北美平行,本土化战略亦稳步推进。根据福特在中国市场的规划,到2025年底将在中国推出超过50款新车型,其中包括8款全新SUV、至少15款福特和林肯电动车型,2019年将上市包括福特品牌和林肯品牌在内的10款车,到2021年将上市超过30款车。其中长安福特方面,规划2019年将有包括林肯和福特品牌在内的5款车型在国内生产,包括已经上市的全新福克斯、锐界、金牛座中期改款,翼虎的换代车型以及林肯MKC(基于翼虎平台)车型的国产化。
    盈利预测与投资建议。2019年自主及福特迎来新品强周期,销量提升,盈利能力提升。预计2018-2020年EPS分别为0.13元、0.43元和1.01元,对应PE分别为61倍、19倍、8倍。维持“增持”评级。
    风险提示:汽车行业产销不及预期、长安福特新车型投放不及预期、电动化智能化推行不及预期等风险。

比亚迪2019年1月销量点评:销量超预期,静待补贴退坡新能源持续领航

1)新能源乘用车销量同比增长291%,全年销量破60万目标可期:1月新能源汽车销量28668辆,同比上升291.11%,环比下降38.55%,燃油车销量15252辆,同比下降56.43%,环比下降33.65%,1月销量43920辆,同比上升3.74%,环比下降36.93%。2019年比亚迪共计划投放约7款新车型,车型与价格带铺设更为全面,全年新能源突破40万,总销量突破60万销量目标可期。
    2)无惧补贴退坡,龙头领先产品布局完整:2019年面临补贴退坡风险,是行业洗牌,结构调整的关键一年,应对补贴政策逐渐退出的关键过渡期,伴随补贴超额退坡风险,新能源汽车的竞争终将回归到产品和技术的市场化竞争中。我们认为,比亚迪产品布局完善,技术方案前瞻。在平台化,集成化,规模化,成本管控均在业内领先,补贴退坡对利润的承压有限。未来伴随公司对技术,成本的持续追求,将有望率实现脱离补贴的盈亏平衡。
    3)动力电池战略自供无忧,扩产外供存弹性:在行业动力电池供不应求的背景下,比亚迪自供电池对核心零部件的战略供应进行保证,产能瓶颈无忧。目前,比亚迪动力电池规划产能已突破100GWh,其中深圳及惠州总产能16GWh,青海动力电池工厂总规划24Gwh一期12Gwh预计19年初投产,西安高新区项目30Gwh、重庆璧山20Gwh,比亚迪和长安合资公司规划10GW,19年部分三元电池技术路线将切换为622,电池外供也在有条不紊进展,在重庆设立工厂,为长安汽车提供动力电池,其他外供项目有望持续开花落地。
    估值与盈利预测:我们预测,公司2018/2019/2020的营收分别为1218亿,1329亿,1446亿元;净利润分别为29亿,42亿,66亿元,净利润增长率分别为-30%,48%,58%,当前股价对应分别为PE49倍,33倍与21倍,维持“增持”评级不变。
    风险提示:政策不及预期,行业需求不及预期,技术迭代风险。

新纶科技:可折叠oled手机应用元年,强强联合布局柔性pi材料

公司公告:公司与苏州聚萃签署项目合作协议,双方拟共建聚酰亚胺(PI)树脂及薄膜产线,推进黄色PI和透明PI的产品研发及产业化。苏州聚萃将负责PI树脂的合成及改性,组织树脂产品的生产,并提供产业化的技术支持,新纶科技利用上市公司平台和市场资源,为树脂的生产/销售/扩产提供多方面的支持,并发挥在光学膜成膜及涂布方面的优势,负责PI树脂材料的光学薄膜制成及涂布功能化。协议约定,树脂项目预计总投资金额不超过人民币2亿元;成膜及涂布项目投资由新纶科技自行规划确定,协议为期两年。
    可折叠OLED手机应用元年,PI材料成新贵。OLED具备色彩艳丽、自发光、轻薄可柔性等优点,区别于LCD显示技术,最大的不同在于可实现显示器件的折叠甚至卷绕。随着三星、华为等将在近期陆续发布可折叠OLED手机,2019年将成为可折叠手机应用元年。可折叠设计最大的变革在于舍弃原有刚性的玻璃材料,转而使用柔性PI材料同时采用薄膜封装。基材由ITO玻璃变为PI浆料,盖板由传统玻璃改用涂覆透明PI(CPI)膜,触控端也有望使用CPI。随着柔性可折叠手机的推广,PI材料新增市场规模超百亿元,当前PI材料主要被日韩垄断,进口替代需求迫切。
    基于常州三期成膜涂布技术,打造柔性显示材料龙头。公司常州三期项目引进了日本平野最先进的纳米级精密涂布线,同时还引进了日本经验丰富的光学膜精密涂布团队,该项目已于2018年11月投产并具备了全面进行光学膜精密涂布生产的能力,包括在CPI/COP/PET/TACK等光学基膜上涂布能力,已获得国内外多家大客户的认可。本次合作的苏州聚萃是由美国阿克伦聚合物系统公司(APS)的技术专家及国内显示材料领域专家依托江苏省产业技术研究院(J-ITRI)智能液晶所(SLIC)平台创办,其中APS深耕显示材料领域多年,目前已形成并拥有多项黄色PI及透明PI的知识产权。目前苏州聚萃已完成黄色PI产品中试并形成了多项自主知识产权;获得了APS等多项透明PI的知识产权授权,正配合客户开发显示领域的透明PI产品。两大优势企业强强联合,有望加快PI浆料及透明PI国产化应用。公司在OLED柔性显示领域深入布局,有望成为柔性显示材料龙头企业。
    高端胶带加速推进,铝塑膜国产化顺利推进。公司常州一期胶带类产品超过30款胶带分别写入苹果iPhone、MacBook、Watch及HomePod等产品的原材料BOM清单,且成为国内唯一经苹果公司认证通过的胶带类原材料供应商,高端应用扩展加速,预计19年料号将进一步增加,同时在OPPO、华为、LG等非苹果客户开拓顺利。此外公司通过收购日本T&T旗下三重工厂的软包锂电池铝塑膜业务,引进日本先进技术,成功打破日韩企业在铝塑膜行业的垄断地位,推动铝塑膜产品国产化。公司铝塑膜产品覆盖国内一线软包动力电池企业,包括孚能科技、捷威动力、多氟多新能源等,国内动力软包电池市场份额超过70%。公司常州铝塑膜工厂一期300万平米/月顺利投产,二期300万平米/月产线预计2019年7月量产,公司规划2021年总产能达到1500平方米/月,有望成为全球铝塑膜业务新龙头。
    投资建议:维持“增持”评级,暂维持盈利预测,预计2018-20年归母净利润4.53、7.09、10.11亿元,对应EPS0.39、0.62、0.88元,PE33X、21X、15X。
    风险提示:新项目释放进度不及预期,市场竞争加剧导致产品价格下跌

帝欧家居:2018业绩亮眼,中期成长性依旧

事件:公司公告2018年业绩快报,2018年度公司实现营业总收入43.08亿元,较上年同期增长707.31%;实现归属净利润3.82亿元,较上年同期增长601.46%。
    点评:
    受益于地产集中度+精装修提升双重推动,公司驶入快速增长通道。2018年公司实现收入43亿,我们预计欧神诺实现收入约37亿,同比增长超过50%,其中工程增长超过80%,工程快速增长主要受益于这一轮房地产集中度快速提升带来的公司核心客户需求快速放量。展望19-20年,我们认为即使房地产销售增速换挡但公司增长仍将保持较快的发展。
    盈利能力稳中有升,运输费用望下降。瓷砖产品均价及原材料价格多年来保持稳定,但欧神诺盈利能力持续提升,我们认为主要受益于生产端的规模效应。未来随工程业务体量扩大,成本端优势有望进一步提高。
    股权激励费用大幅降低,正向拉动利润水平。公司18-20年股权激励费用分别为4309万、1665万、587万元,19-20年费用大幅下降,将对公司业绩产生可观的正面拉动。
    投资建议:公司长期成长空间广阔、未来3年增长确定性高,我们调整盈利预测,预计公司2018-2020年归母净利润分别为3.82、5.48、7.30亿元,2月13日收盘价对应PE分别为13.9倍、9.7倍和7.3倍,持续推荐。
    风险提示:房地产市场超预期下滑,渠道拓展不及预期。

中国石化:海外对标、加油站资产价值几何

维持公司的“增持”评级,维持目标价6.9元。我们判断2019-2020,布伦特原油均价依然维持70-75美金/桶的水平,维持2018-2020年eps分别为0.52元、0.69元、0.75元。公司的经营性现金流充裕,大规模资本开支周期结束,高分红将成为常态。我们按照目前的股价和平均70%的分红比例测算,股息率7%。
    销售子公司港股IPO将提升上市公司的估值。参考绝对估值、跨行业可比估值、海外可比估值、并购价值等方法,我们认为加油站整体估值在4500-5300亿,对应PB为2.14-2.5倍,相比于上市公司1倍PB,港股IPO有利于提升上市公司估值。
    加油站资产是整条产业链壁垒最高的环节,中国石化3万座加油站无可替代的网络价值、区位价值、品牌价值并未得到市场充分认识。加油站资产盈利稳定性极强,理应享有估值溢价;国内由于消费税征收问题,寡头格局的盈利水平并未充分体现,仍有提升空间;作为整条产业链终端,一座2000万吨级炼厂的汽柴油产品,需要2000~4000座加油站来匹配,资本开支大,开发周期长,行业壁垒远超中游炼厂,随着国内炼油产能扩张,我们认为产业链利润向加油站转移。
    北美加油站龙头Couche-Tard通过并购成长,享有20-25倍的PE估值。我们对比经营和财务指标,两者在油品盈利和ROA上基本相当,差异主要在非油业务占比,这也是未来销售子公司成长的主要方向。
    风险因素:油价单边大幅下跌、港股IPO进度低于预期。

上汽集团1月份销量点评:全面进入去库存周期

维持“增持”评级。公司1月销量为61.2万,同比-14.1%,上汽乘用车1月同比-18%,上汽大众1月同比-11%,上汽通用1月同比-11%。集团销量整体低于预期。预计销量下滑主要原因是公司对终端库存的清理。下调2018/19/20年EPS至3.08/3.18/3.44元(原3.16/3.48/3.89元),下调目标价至33.4元(原34.8元)。
    根据终端草根调研,公司一季度进入去库存周期。同时,2018年1月公司销量为70.7万辆,为2018年全年最高,预计2月开始公司销量增速将逐步回归正常水平。车市近两月去库存效果明显,2018年11月、12月、2019年1月经销商库存预警指数分别为75.1%、66.1%、58.9%。预计上汽集团去库存周期时间为1-2个月(类比吉利汽车2018年12月去库存)。
    上汽荣威1月销量突破50000辆,其中荣威i5销量突破20000辆,连续2个月蝉联自主品牌轿车销量冠军。荣威RX5月销量有所回暖重回20000辆(2018年4月-12月仅有一个月月销量达20000辆)。
    2018年荣威新能源车销量达92790辆,位居全球第六,中国品牌第三,上汽新能源2019年销量目标为20万辆,较2018年同比增长80%以上。
    催化剂:荣威i5销量爬坡、公司去库存周期完成
    风险提示:宏观经济出现大幅下滑,高端车销量不及预期。

长海股份:成本下降驱动制品业绩提升,原纱或提供边际增量

事件:长海股份发布2018年业绩预告,预计归母净利为2.5—2.8亿元,比去年同期增长23.8%—38.65%。其中预计非经常性损益对净利润的影响为2600—3800万元(上年同期非经常性净损益为3125.2万元)。单季度看,2018Q4单季度归母净利中值为6939万元,同比增长84.9%。业绩的增长主要来自:1)冷修技改产线逐步投产,产能增加;2)工艺和效率提升明显带来原纱成本下降造成核心产品制品毛利率的提升。
    公司拳头产品为短切毡和湿法薄毡,结构优化以及降本增效将促进毛利率提升。公司的短切毡产品中轻克重占比超过50%,主要用于汽车车顶棚。
    全球主要经济体传统汽车增速下滑对玻纤需求或存在一定影响,新能源汽车产量增速虽然较高,但由于占比较小,短期很难从总量上拉动热塑玻纤纱的需求。值得一提的是,汽车轻量化用热塑玻纤纱需求与渗透率提高存在较大关系(2008-2017年国内热塑型玻璃钢的复合增速为15.8%,高于国内玻纤粗纱产量7.6%的复合增速)。随着汽车轻量化推进以及渗透率的不断提高,此需求有望保持稳定增长。从成本端来看,公司作为短切毡细分领域龙头,本身就具备规模和技术优势,且由于玻纤原纱主要自供,产线冷修技改带来的原纱成本降低将促进短切毡制品毛利率的提升。湿法薄毡广泛应用于电子、防水和保温等领域,需求规模有望持续增长(目前国内湿法薄毡占玻纤行业总规模的比例依然较低),公司产能的不断增加(几乎处于满产状态)和原纱成本的下降将共同促进此块业务增长。
    向上游玻纤原纱和下游复合材料制品延伸,进一步减小周期波动。玻纤需求端受全球经济和细分行业周期性影响,供给端的刚性产能新增则是不可忽视的力量,甚至不排除短期对供需关系会起主要影响作用。但此轮产能新增主要来自中国巨石等龙头企业,且绝大多数是中高端产能,细分领域需求的较快增长及行业的较高壁垒(技术研发和配套能力要求高、认证周期长,用户粘性高)将使得产能冲击的力度有所减弱。持续数年的高盈利的确刺激了一定程度的中低端产能新增,但由于技术和成本的差异,短期内很难对行业造成较大影响。据我们测算,18Q4-19Q2玻纤季度边际产能均有新增,对行业价格将持续形成压力,但由于19年新增产能边际逐渐减少,随着需求的增长,19Q2之后新增产能对价格的影响或将逐步消除。公司目前拥有玻纤原纱产能19万吨,其中约40%的产能为18年新建投产,生产成本较低。产能的增加不仅可以供制品自用,也增加了外售量,且由于玻纤原纱的成本较低,即便考虑后续价格可能有所下滑,原纱外卖也可提供业绩增量。除了向上游原纱延伸之外,公司积极拓展连续纤维增强热塑型玻纤复合材料项目,将在汽车以及轨道交通领域拥有较大市场空间。
    我们预计公司2018和2019年归母净利为2.75和3.37亿元,对应当前PE为15和12倍,维持“增持”评级。
    风险提示:玻纤制品需求大幅下滑,玻纤原纱价格下降超预期,贸易摩擦增大,热塑复材拓展不及预期。

新五丰:养猪量价齐升将至,老牌国企迎新春

老国企迸发新活力。公司地处湖南长沙,大股东为湖南省国资委,是A股最早上市的养猪企业,兼营屠宰等业务。2008年之前所产生猪主要供港,之后开始扩大内销比例。2015年,公司引入战略股东湖南高新投,战略上开始着力养猪业务扩张,迸发新的活力。
    养殖有望迎来量价双增时期。价格方面,猪价处于本轮周期下行第三年,2018年二季度首亏,三季度非洲猪瘟加速供应去化,价格有望在2019年见底回升;体量方面,公司外销多年维持在10万头左右,2015、2016、2017、2018年内销生猪分别为24.3万、33.4万、39.7万和65万头(估计),预期2019、2020年总销量将扩大到120万、160万头。成本方面,公司因早先供港,生猪产品要求质量双高,成本略高于行业一线企业,估计2018年完全成本在12.5元/kg左右,未来仍有下降空间。
    非洲猪瘟带来行业变革,屠宰布局长期受益。湖南是生猪外调大省,非洲猪瘟倒逼就地屠宰进程加速。公司自有“U鲜”冷鲜肉业务,控股子公司广联2017年屠宰量达40万头,兼有冷链物流,在行业变革中长期受益。
    投资建议:周期运行见底叠加非洲猪瘟催化的情况下,2019年猪价很可能出现大周期拐点。2016-2018年猪周期处于下行时期内,公司内销量增显著,但市场关注度较低,未来随周期上行,量价同增,公司将释放巨大业绩弹性。我们预计2018至2020年公司归母净利润-0.38亿、2.1亿和6.1亿,EPS为-0.06元、0.33元和0.94元,对应2019年2月14日股价,2019年和2020年市盈率分别为14.6倍、5.1倍。建议投资者重点关注。
    风险提示:动物疫病,大宗商品价格波动,猪价波动,政策变化

比亚迪销量快报点评:电动车抢位与电池产销两旺,卡位龙头

燃油车让位于电动车:公司新能源汽车销量从2018年下半年开始逐渐超越传统燃油车,逐渐迈入相对纯正的新能源整车标的。1月份汽车销量4.39万辆,环比减少-37%,同比增长4%,其中新能源汽车销量2.87万辆,同比增长291%。其主要的原因是公司的新车型的客户认可度高叠加补贴退坡前的抢装带来的高速增长。
    2019年维持45万辆以上的新能源汽车销量预期:基于公司当前的销量,我们就公司主打新能源汽车车型做相应地销量推断:1)唐DM:2019年预期月均销量7000辆以上;唐EV:综合工况500Km以上的续驶里程,百公里4.4S加速度,2019年预期月均销量2000辆以上;因此,预期唐(DM+EV)在2019年具有10万辆以上销量。2)元(EV+PHEV)合计10万辆以上(目前6~7000台/月,2019年3月产能开始释放,放量后预期销量10000以上);3)秦+秦Pro+宋改款合计10万辆以上;4)e5:与滴滴及其它网约车平台合作,网约车销量有望高达13万辆以上。5)客车+泥头车+清洁车+渣土车等:预期在2万辆以上。目前公司处于新一轮产品周期,产销量将保持持续高速增长,有望继续领衔行业发展。
    电池出货量1.55GWh,产销两旺:高工产业研究院(GGII)通过最新发布的《动力电池字段数据库》统计显示,2019年1月动力电池装机总电量约4.98GWh,同比高速增长281%。同期,公司新能源汽车动力电池及储能电池装机总量约为1.55GWh,除掉部分储能电池,保守预期汽车电池装机量的行业占比在25%以上,1月份年化装机量高达18.6GWh,大幅高于2018年公司出货量为13.4GWh龙头地位极其显著。公司现有产能为坑梓+惠州基地16GWh,以及青海24GWh中的一期约12GWh,合计产能28GWh,考虑到青海产能爬坡以及良品率等因素,公司几近于满产状态,呈现产销两旺的良好态势。
    积极扩产动力电池产能:1)现有产能:坑梓+惠州基地16GWh;青海基地24GWh(2019Q2青海12GWh投产,年底达产)。2)拟建产能:西安基地30GWh:分三期建设,每年投产10GWh;其他规划:与长安建10GWh的合资厂,另外公司在重庆会建20GWh的产能。3)预计总产能:2019年年底40+GWh;2020年60~70GWh,2021年90+GWh。
    挖掘市场预期差,共享龙头成长之路:部分投资者认为:1)如果补贴大幅滑坡,公司是含整车、电池以及相关零部件等多产品的龙头,其盈利能力将会严重受损。2)补贴退坡后,公司的新能源汽车销量不能保持高速增长。3)公司的估值比较高,其投资价值较低。
    然而,我们认为:1)补贴退坡势在必行,对行业与公司均有影响,但比亚迪作为行业龙头,其技术、资源、成本优势可以平抑一部分补贴影响;同时,公司积极开展应对措施,例如,开发新车型尽量减少补贴对其影响;再者,采取通过终端消费者、公司以及经销商等多者分担退坡的补贴的模式,进一步减少补贴的负面影响。2)在市场预期补贴大幅滑坡的背景下,我们仍乐观看待公司在2019年内新能源汽车销量(45万辆以上),当下公司处于新一轮产品周期,年内公司将会推出唐EV600、宋MAXDM以及e1在内的三款新能源车型,为消费者提供更多优质选择。同时,S1、宋以及全新中大型车汉也有望加入市场。3)就比亚迪而言,2019年公司股价受销量影响将会超过业绩的影响,即市场的认可是公司的护城河;如果公司的新能源汽车能保持相对稳定、高速增长,我们认为市场仍能给予相对高估值溢价。
    维持公司“增持”评级:预计2018-2020年EPS分别为1.10、1.39、1.75元,对应的PE分别为47、37、29倍。基于公司车型迎来新产品周期,未来有望持续放量。同时,公司成功突破三元电池并已放量应用,产业优势显著。我们认为公司是国内新能源车龙头,充分受益全球电动化的大趋势,享受龙头估值溢价,维持公司“增持”评级。
    风险提示:政策波动;销量不及预期;电池产能爬坡不及预期。

环旭电子:受益于消费电子等产品,1月营收高增30%

受益于消费电子占比提升,1月营收同比增长30%,Q1业绩向好。环旭电子发布1月度营业收入为人民币32.25亿元,环比下降15%,同比增长30%。2018年环旭电子营收高点落在9月,随后10月、11月营收环比微降,12月环比增长1%扭转跌势。随着AppleWatch营收贡献提升,消费电子占环旭营收比重从2017年27%提升至2018年40%,营收额同比增长约36%,极大弥补了同期通讯业务的减少,环旭电子2019年一月份营收环比下滑幅度较窄,亦主要得益于消费电子产品高增。鉴于2018Q1营收低基数,2019Q1有望维持1月份高增趋势。
    拟以1-2亿元回购股份,员工持股计划展示信心。以回购价格上限11元/股计算,预计回购股份数量为9,090,910-18,181,818股,约占公司目前总股本的0.42%-0.84%。环旭电子除大股东持股之外的流通股占总股本22.62%,本次回购比例较高。股份回购用于员工持股,展示董事会对公司发展信心。
    加深多产业链、全球化布局,分散贸易战风险。公司欧洲、美洲、国内合资厂均处于产能储备期,全球布局策略明朗化,预计将于明后年进一步提升市场服务能力,以争取更多市场份额。主要生产布局:1)配合消费电子客户建立新产线。2)与高通签订合作备忘录,今年有望就共研的新产品设立合资公司。3)与中科曙光合资成立子公司,致力于生产安全可控服务器产品。4)工业类产品,在墨西哥就近建立生产据点,服务新客户。5)汽车电子,公司在美洲、亚洲已有据点,在欧洲建设据点以更好服务当地客户。2018年8月,全资孙公司收购收购位于波兰的标的公司ChungHongElectronicsPolandSP.Z.O.O.,加快全球化EMS工厂布局。6)深圳、昆山扩产旨在服务非SiP客户。7)1月29日,环旭公告计划在大亚湾扩产,主要生产视讯控制板、收银机、服务器主板、新型电子产品等产品,计划总投资不低于13.5亿元,其中固定资产投资不低于10亿元。
    调整盈利预测,维持增持评级。虽然环旭电子消费电子及通讯业务毛利率较低,但是公司SiP工艺在苹果产业链的优势显著,在服务器、存储、工控等领域的全球布局也值得期待。根据环旭电子2018年业绩快报,由于扣非利润低于预期,将2018年归母净利润预测从12.8下调至11.8亿元。根据环旭在新SiP业务的进展,将2019/2020年收入预测值从348/389亿元上调至397/462亿元,同时对于扣非利润采取保守预计,将2019/2020年归母净利润预测从14.5/16.1亿元上调至14.7/17.2亿元,当前股价对应2019年PE仅16倍,维持增持评级。

南方传媒事件点评报告:控股股东接受无偿划转国有股权,“教育书店”潜在同业竞争待消除,省内教材教辅业务份额有望提升

事件:公司公告于2019年2月12日接到控股股东广东省出版集团《关于无偿划转国有股权的通知》。通知有关事项包括:
    ①广东省人民政府将广东省商贸控股集团所持广东省广弘资产经营有限公司的51%股权无偿划转至广版集团。
    ②鉴于广弘股份(广弘资产控股的上市公司)的全资子公司广东教育书店有限公司,与南方传媒主营业务存在较大相关性,如广版集团完成接受无偿划转国有股权工作,教育书店与南方传媒形成潜在同业竞争,广版集团承诺:广版集团将在广弘资产的股权过户完成后36个月内,以广版集团认可且符合相关法律、法规规定的方式,履行相关程序以消除本次股权划转完成后与公司构成的潜在同业竞争情形。
    点评:
    1、广东省具有人口规模及经济发展优势,公司作为省内人教版教材总代理,且具有省内唯一的中小学教科书发行经营许可,具有良好的教材教辅业务发展基础。
    ①广东省小学至高中在校生人数,在各出版集团所在省域中位于前列,且省内学龄人口具有相对明显的增长趋势。
    ②公司教辅教材出版规模在出版集团中位于第一方阵。公司17年教辅教材出版实现收入15.43亿元,在上市出版集团中,位列第四。
    2、伴随控股股东完成接受无偿划转国有股权,广东教育书店潜在同业竞争的消除,公司有望实现省内教辅教材发行市场占比提升,充分发挥省内资源优势,推动教辅教材业务规模增长。
    ①广东教育书店作为广东省中小学教材发行的两条渠道之一,与公司主营业务存在较大相关性,在广东省教材教辅发行市场占据一定份额。2017年,广东教育书店实现营业总收入11.1亿元,净利润1.13亿元。
    ②伴随控股股东完成接受无偿划转国有股权,以及广东教育书店与公司之间潜在同业竞争的消除,过去省内教材教辅发行市场相对分散的格局有望实现改善,从而提升公司发行市场份额,推动业绩增长。公司17年教辅教材发行业务收入17.36亿元。
    3、公司持续优化省内相对分散的发行格局,通过发行端整合,包括网点数的增加、门店改造升级以及渠道下沉,推动发行效益的提升。
    ①2016年,公司通过股权加现金模式购买其控股子公司广东新华发行集团少数股东权益,逐步整合省域内发行业务,省域内发行效益逐渐提升。
    ②2017年,公司发行网点数量达259家,广东新华发行集团实现收入26.9亿元,同比增长15.9%,净利润2.2亿元,同比增长25.7%。
    4、盈利预测与投资评级:我们预计公司18-20年归母净利润分别为6.68/7.48/8.23亿元,对应EPS分别为0.75/0.83/0.92元,对应PE分别为11/10/9X。给予“推荐”评级。
    风险提示:股权划转不达预期,具体实施内容达成一致尚存在不确定性,若本次交易终止,则广版集团将不会与公司形成潜在同业竞争和关联交易。解禁减持风险,2019年2月15日首发限售股解禁,解禁数量6.44亿股,占总股本71.83%。发行端整合不达预期。图书行业政策变化,整体业绩下滑;传统出版行业下行,行业竞争加剧。

国轩高科公司点评报告:牵手博世显实力,回购激励利发展

事件:公司公布签订采购框架协议公告。
    投资要点:
    公司与BOSCH签订采购框架协议彰显公司实力。19年2月13日,公司公告全资子公司合肥国轩与RobertBoschGmbh(简称BOSCH)于近日在合肥签订了《采购协议》,其主要内容:合肥国轩作为BOSCH合格供应商,将为其提供锂离子电池、模组和电池包(零件、产品)等,实际总价款以协议双方签订的具体合同为准,且协议不设定有限期限。作为全球领先的技术及服务供应商,BOSCH为智能家居、智慧城市、互联交通和互联工业提供创新领先的解决方案,而RobertBoschStiftungGmbH持有BOSCH92%的股权。该协议的签订标志着公司锂离子电池产品质量和生产能力获得世界一流企业的认可,是公司在新能源动力电池领域上的又一里程碑,公司已具备为世界一流企业提供产品和服务的能力,也将进一步提升公司在高端锂离子电池市场上的竞争力。
    回购激励将利好公司长远发展。2018年7月,公司公布拟回购公司股份激励员工预案公告:回购价格不超过25元/股,回购总金额不超过人民币2亿元(含2亿元)且不低于人民币1.5亿元(含1.5亿元),资金来源为自有资金。至12月28日,公司已累计通过股票回购专用账户以集中竞价方式实施回购股份13,901,533股,占公司总股本1.2230%,购买股份最高成交价为13.67元/股,购买股份最低成交价为11.23元/股,支付的总金额为人民币176,700,634.57元(含交易费用)。12月,公司公布了第二期员工持股计划:参加员工持股计划对象为公司核心骨干员工或关键岗位员工,总人数不超过300人;员工持股计划筹集资金总额上限为1亿元;员工持股计划股票来源为公司回购专用账户回购的股份,价格为回购均价的50%;解锁期业绩考核目标为2019-2021年公司实现营收分别不低于100亿元、130亿元和160亿元。公司回购股份用于激励核心员工,一方面彰显公司信心,同时与员工深度绑定将利好公司长远发展。
    公司动力电池出货稳居国内行业前列。2018年,我国新能源汽车销量124.67万辆,同比增长62.38%,合计占比4.43%。伴随我国新能源汽车产销高增长,我国动力电池需求持续高增长,18年我国动力电池累计装机量为57.35GWh,累计同比增长57.0%,其中新能源乘用车装机量达到32.86GWh,占总装机量的57.3%,同比增长137.0%,成为动力电池的主要需求增长点。据统计:合肥国轩18年装机量超过3GWh,市场占比约5.4%,位居行业第三,该数据与月度装机数据总体吻合。2019年,预计我国新能源汽车销售将超过150万辆,考虑公司行业地
    公司长期注重研发投入。近年来,公司长期注重研发投入。2016-17年研发投入在公司营收中占比均超过6.9%,18年上半年研发支出1.33亿元,占比为5.09%。长期研发投入铸就公司产品质量和行业地位,如公司量产的圆柱电芯产品达180Wh/kg,可配套续航里程超过400km车型,达到国际领先水平,在新能源A级车领域市场非常畅销,而新开发的190Wh/kg的圆柱电芯产品也将于2019年量产。同时,公司承担的科技部重大专项,制备的三元811软包样品已于18年通过科技部的中期检查,能量密度达302Wh/kg,循环次数超过1500周,获得了专家的好评和认可,与之配套的1Gwh软包线,预计19年1月具备生产能力。截至18年6月底,公司累计申请专利2282项,其中发明专利1135项;专利授权1086项,其中发明专利授权241项(含22项国际专利)。
    公司预计18年净利润稳步增长。18年1-9月,公司实现营收40.97亿元,同比增长9.11%;净利润6.59亿元,同比增长3.02%;扣非后净利润4.01亿元,同比下降22.32%,基本每股收益0.58元。同时,公司预计18年净利润变动区间为8.50-9.50亿元,同比变动幅度为1.43%至13.36%,业绩变动原因主要系伴随新能源汽车和储能行业快速发展,动力锂电池需求增长,且公司产能逐步释放致公司出货量同比有较大增长。
    维持公司“增持”投资评级。预测公司2018-19年摊薄后EPS分别为0.79元与0.92元,按02月13日13.36元收盘价计算,对应的PE分别为16.8倍与14.5倍。目前估值相对锂电行业水平合理,维持公司“增持”投资评级。
    风险提示:新能源汽车推广不及预期;行业补贴下降幅度超预期;行业竞争加剧;应收账款大幅增加;上游原材料价格大幅波动。

长城汽车:吹响改革的号角、走上崭新的起点

体制改革效果显现,1月销量同比提升,终端实现更快增长:公司1月实现销量11.2万辆,同比+1.5%,其中哈弗品牌实现销量8.6万辆,同比+9.8%,F7月销站上1.5万,且终端热度较高,预计全年有望销售18万台。哈弗H6实现月销4.5万台,与去年同期终端销量持平,并未受到F系列影响,低价走量产品哈弗M6受制于产能,实现月销1.2万台,终端供不应求。由于厂家在1月份仍然主动控制库存,实际哈弗品牌终端销量增速预计在20%以上,其产品细分和营销体制改革已经初见成效,预计H、F、M三系列将在19年底实现三足鼎立。
    WEY品牌月销上万,未来产品值得期待:1月份WEY品牌销量1.0万辆,环比基本持平,其中VV6车型改进VV7与VV5车型技术问题后成为销量主力,随WEY品牌车型在2019年迎来动力总成升级,2020年迎来新一轮产品周期,渠道持续铺设,其在15-20万市场的份额还将持续提升,复制哈弗8-15万之路。
    渠道库存处于低位、行业回暖叠加公司产品周期形成共振:横向对比公司渠道库存处于行业低位,终端折扣较12月份略有收窄0-500元,随行业回暖,竞争格局略微改善,催化公司单车利润率复苏。公司2020年将推出多款新品,新能源随欧拉品牌步入正轨有望实现双轮驱动,长期看公司SUV份额有望回归至2012年水平,通过WEY品牌和哈弗B级SUV向上突破15-18万市场,打开全新市场空间。
    盈利预测与投资建议:行业竞争格局边际改善,公司不断加强营销体系建设、进行体制改革,加快新能源+传统新品推出速度,我们认为公司在19-20年将进入上升周期。维持对未来业绩预测,预计2018-2020年EPS分别为0.59、0.73、0.92元,维持“推荐”评级。
    风险提示:1)乘用车市场不及预期风险,乘用车行业由于行业透支效应仍然存在,行业增速存在不及预期的风险。2)SUV竞争格局恶化风险,合资品牌SUV价格下探,车型密集推出,恐对自主品牌10-15万价格区间SUV造成压力。3)双积分不达标风险,公司新能源起步较晚,由于产品结构原因油耗积分达标压力较大,双积分存在不达标风险。

乐普医疗2018年业绩预告点评:业绩稳健增长,快速成长有望持续

维持“增持”评级。公司发布2018年业绩预告,预计计提商誉和长期股权投资减值1.23亿元,扣除减值影响后,我们此前预测仍在公司预告业绩区间内。考虑减值影响,下调2018年EPS至0.72元(原为0.77元),维持2019-2020年预测EPS0.94/1.24元。考虑带量采购对仿制药板块估值水平影响,下调目标价至28.2元,对应2019年PE30X,维持增持评级。
    业绩稳健增长,现金流大幅增加。预计2018年实现归母净利润11.69-13.49亿元(+30-50%),实现扣非归母净利润9.99-11.79亿元(+17.1%-38.2%),预计计提减值前扣非归母11.22-13.02亿元(+31.5%-52.6%),整体经营稳健。经营性净现金流预计同比大幅增加50%以上,预计与新东港并表及加强OTC拓展后回款加快有关。 重磅创新品种渐入收获期。公司可降解支架3年期数据良好,目前正在审评中,有望在2019H1获批上市;甘精胰岛素已完成三期临床试验,正处在临床报告审核、注册资料完备阶段,有望在2019H1报产;门冬胰岛素、精蛋白锌重组人胰岛素于2019年1月获批临床,糖尿病领域布局初现雏形;PD-1/PD-L1临床试验稳步推进,不断丰富公司产品管线。
    布局创新业务,快速成长有望持续。公司作为"器械+药品"龙头,在销及在研品种梯队丰富,药品“原料+制剂”一体化优势明显,同时不断加强院外渠道建设,制剂业务有望保持稳健增长。重磅器械品种渐入收获期,有望提升公司创新器械业务比重,推动业绩快速增长,提升长期竞争力。
    风险提示:产品注册进度不及预期,并购项目整合效果不及预期。

健帆生物:业绩符合预期,血液灌流延续高增长

事件:公司发布2018年业绩快报,实现收入和扣非净利润分别为10.2亿元、3.5亿元,同比增速分别约为41.5%、41%;2018Q4营业收入、归母净利润分别为3.2亿元、0.9亿元,同比增速分别约为39.1%、50%。
    业绩符合预期,血液灌流器延续高速成长态势。公司全年营业收入约为10.2亿元,同比增长41.5%。受益于学术推广,尿毒症领域的HA130血液灌流器销售收入约为6.6亿元,同比增长44.1%;肝病领域的BS330血液灌流器销售收入约为0.45亿元,同比增长74.1%。与此同时,公司积极拓展海外市场,并进入越南、土耳其、伊朗等地医保,期间内海外收入接近0.15亿元,同比增长约64.6%;血液净化设备类销售收入同比增长73.5%,预计收入超过0.9亿元。公司全年扣非净利润约为3.5亿元,同比增长约41%,收入增速匹配。期间内营业利润率约为45.3%,下降近0.9个百分点,主要原因为2018年新增股权激励费用摊销约为0.12亿元。单季度来看,2018Q4营业收入、归母净利润分别为3.2亿元、0.9亿元,同比增速分别约为39.1%、50%,净利润增速超过收入增速约11个百分点,且呈现上升趋势。
    血液灌流器行业开拓者,年报延续高速增长态势。公司在血液灌流领域市场占比约为95%,为行业开拓者和领头羊。1)临床研究充分,助推医院渠道增长。血液灌流多中心RCT研究成果显示健帆创新产品HA130血液灌流器联合血液透析治疗具有良好的安全性。多中心临床开创了维持性血液透析患者血液灌流治疗循证医学研究的先河,为A类循证医学证据。我们认为在A类询证医学证据支持下,将延续快速增长态势;2)积极布局血液净化全产业链,开启肾病保险新探索。公司收购或设立天津标准生物、湖北健帆和天津健帆,将产品线延伸至血液透析粉液等产品,进一步拓展血液净化全产业链。作为肾病健康管理领域的新探索,其未来的发展值得期待;3)实施股权激励,增强了管理团队和核心骨干的工作积极性,同时在市场销售和技术研发方面布局人才。
    盈利预测与投资建议:预计公司2019-2020年归母净利润分别5.2亿元和6.8亿元,对应当前股价估值分别为35倍和27倍,2018-2020年归母净利润将保持33%的复合增长率。我们认为公司产品无进口产品竞争,为国内血液净化内绝对龙头,长期空间巨大,维持“增持”评级。
    风险提示:产品质量和医疗事故风险、行业监管政策变动风险、产品结构相对单一的风险、新产品放量或低于预期的风险、公司销售或不及预期的风险。

生意宝央视专访简评:供应链金融发展顺利,业绩有望兑现

供应链金融发展顺利,商业模式日趋成熟和完善
    为解决大宗交易过程的资金需求问题,公司自2015年推出融资服务平台,这是一款网盛融资协同多家银行陆续推出的针对中小企业基于供应链的在线融资产品,推出后获得了较好的市场反响,接入银行方面:15年接入第一家银行做了第一笔融资交易,16年接入了2家银行,17年达到4家,截至2019年2月,网盛融资平台共接入了7家银行,并且还在与5家银行商谈合作。接入核心企业方面:三年多时间里公司吸引3000多家大型核心企业入驻供应链金融平台。发放贷款方面:从2015年放的第一笔贷款起,网盛供应链金融平台已经给2600多家中小企业累计发放3万多笔贷款,贷款总额超过70亿元。每月放款也由17年初的4000多万元增加到现在的近8亿元,近期(2019年1月1日至20日)就有1000多家中小企业从融资平台贷款将近5亿元。风险控制方面:不良率控制良好,其中交通银行作为和公司合作的第一家银行,给网盛生意宝交易平台的总授信额度达到10亿元,到目前为止没有出现一笔逾期和欠息。随着接入银行和交易金额的快速增加,未来有供应链金融有望给公司带来新的业绩增长点。
    经过三年的市场运作和研究探讨,网盛供应链金融商业模式已日趋成熟和完善。根据央视专访可以看出,最新的网盛供应链金融平台已经能够在交易规则、担保方式和贷款监控等方面满足贷款各方的实际要求,在风险管控的前提下基本上解决中小企业融资难和应收账款拖欠的痛点。
    市场空间巨大
    应收账款拖欠一直是企业发展的痛点。根据国家统计局公布的数据,截至2018年12月末,我国规模以上工业企业应收账款余额为14万亿,占同期累计营收的13.67%,应收账款规模巨大。再考虑到三角债等问题的风险,应收账款的拖欠对企业的发展影响巨大。
    我国中小企业融资难问题严重。根据世界银行、中小企业金融论坛、国际金融公司于2018年1月联合发布的《中小微企业融资缺口:对新兴市场微型、小型和中型企业融资不足与机遇的评估》报告,我国5600万中小微企业所对应的融资需求规模估计达到了4.4万亿美元,超过27万亿元人民币,相当于2015年中国GDP的40%,占了全球发展中国家总计融资需求的一半左右1,而且中国有4成中小微企业受信贷约束,我国中小企业融资难问题严重,创新的金融服务模式势在必行。
    网盛供应链金融在一定程度上解决了各级政府高度关注的中小微企业融资难、融资贵问题,以及银行面临的获客难、成本高、风险大问题;在风险管控的前提下基本上解决中小企业融资难和应收账款拖欠的痛点。
    盈利预测、估值与评级
    看好公司作为国内最大行业电子商务运营商和领先的综合B2B运营商的引流效果和发力供应链金融带来的业绩变现,维持公司2018-2020年收入预测分别为4.21、4.76和5.38亿元,归属于上市公司股东净利润预测分别为0.36、0.76和1.21亿元。维持“增持”评级。
    风险提示:
    网盛融资平台发展低于预期,网盛融资平台坏账率高于预期,市场整体估值水平下降。

天奇股份:五大动力总成再制造放开,公司成长进入新阶段

事件:
    《报废机动车回收管理办法(修订草案)》获得通过,其中规定:“五大总成”再制造解禁;完善进入退出机制,取消总量控制;不再按照报废金属价格回收,按照市场定价;创新监管方式,完善事后事中监管。
    评论:
    深耕汽车自动化装备领域,全面布局大循环产业。公司专注汽车自动化装备领域多年,并推出基于工业4.0技术的远程诊断智能装备系统,客户多为国内知名车企,当前已处于行业龙头地位。公司于2014年开始布局报废汽车循环产业,目前已经囊括拆解装备、报废车回收和拆解、五大总成再制造和动力电池回收拆解等诸多领域,是国内唯一一家拥有汽车拆解全产业链的公司。
    五大总成再制造放开,汽车拆解产业将被彻底激活。此前制约报废汽车拆解行业发展的核心原因为五大总成只能作为废金属处理,使得行业价值量过低,进而导致拆解环节不赚钱、回收环节不规范。本次政策破冰,将有效提升产业链各个环节价值量。据测算,此前单车拆解价值平均为3000元左右,若考虑五大总成再制造则单车价值有望达到2.8万元,进而行业市场空间有望达到千亿,产业将被彻底激活。
    公司布局再制造环节,未来有望进入新阶段。汽车拆解产业价值量最高部分为再制造环节,而汽车零部件再制造企业均为工信部试点企业,相对稀缺。公司通过布局张家港优佩易和广州欧瑞德切入再制造领域,未来将充分享受行业红利。同时公司此前布局苏州和宁波报废汽车回收网点,将有效打通“回收-拆解-再制造”全产业链,率先占据行业制高点,进而驱动公司发展进入新阶段。
    切入废旧电池回收领域,打造大循环产业。新能源车崛起大势所趋,同时按照动力电池3-5年生命周期测算,三元动力电池回收2020年将进入快速起量阶段。公司通过布局金泰阁和乾泰技术切入废旧电池回收拆解行业,未来将有望随着行业爆发而快速增长。
    投资与评级:首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级 !我们预计公司18-20年净利润为1.63亿和2.22亿和3.08亿元,EPS分别为0.44、0.60元和0.83元。当前股价9.07元对应18-20年PE为20.6倍、15.2倍和10.9倍,首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。
    风险提示。行业进展不达预期、公司业务整合不顺。

克明面业:业绩持续增长,全产业优势提升盈利能力

事件
    公司发布2018年业绩快报,18年实现营收28.56亿元,同比+25.85%;实现营业利润2.4亿元,同比+63.27%;实现归母净利润1.89亿元,同比+67.32%;18年报告期末总资产增至39.64亿元,较报告期初增长32.44%;归属上市公司股东的所有者权益为22.49亿元,较报告期初增长4.7%。
    简评
    营收持续稳定增长
    根据公司发布的18年业绩快报,18年实现营收28.56亿元,同比+25.85%;单四季度看,公司实现营收8.57亿元,同比+27.67%,略高于全年营收增长率。全年看,公司收入保持高速增长,主要得益于以下几点:1、面制品行业市场容量的稳健扩大,同时,近年来行业集中度不断提升,克明目前市占率仅7-8%,提升空间还比较大;2、产品端,销量增长是主要贡献,预计增速有望超20%,具体看,高端品牌陈克明在全国各大连锁商超销售量均有提升;五谷道场借助“高端非油炸”的差异化定位,采用重货+抛货搭配的销售协同,也给公司营收注入新的活力;同时,来碗面、金麦厨等大众品牌挂面市场布局也逐渐完善;湿面基数较小,且新增产能正在逐步释放带动业绩增长;3、渠道方面,每年保持较高速经销商和销售人员拓展速度,例如2017年增加销售人员130余人,当前公司拥有经销商2000+家,在各大电商平台以及300个地级市县建设了渠道,共同贡献了业绩增长。
    全年归母净利润增长迅速,盈利能力提升
    公司18年实现归母净利润1.89亿元,同比+67.32%,单四季度看,公司实现归母净利润2500万元,同比+70.34%。2018年净利率6.60%,同比提升1.64pct,单四季度净利率2.92%,同比提升0.68pct。单四季度净利率较低主要受财务费用激增影响,出于公司自身规划考量,四季度借款增加一定程度影响了公司单季度的净利率表现。
    从全年看,公司盈利能力提升主要受三方面因素影响:1、公司目前已布局建设8个生产基地以完成面粉自供,提高面粉自给率以降低了原材料成本,进而推动毛利率提升贡献利润;2、公司在17年底对联营企业的投资亏损、营业外收入的倒贴以及收购五谷道场带来的商誉减值导致的上年基数较小;3、报告期内收到政府补助较多,一定程度贡献了利润增长。
    盈利预测:
    预计公司年度营收保持稳健增长,随着公司战略稳步推进,单位营业成本将趋于下降,净利润增速继续向好。
    产品方面,一是新产能陆续投产将有望给公司带来新的增长点,二是加强上游面粉自给率,不断提升产品毛利率情况,盈利能力稳步改善;渠道方面,公司将更加注重渠道下沉,慢慢在县级市场发力,且向长江以北拓展。
    预计2018-2020年公司营业总收入为28.56/34.99/42.69亿元,归母净利润为1.89/2.54/3.40亿元,对应EPS分别为0.56/0.75/1.01元/股,PE为21.59/16.02/11.98。
    风险提示:
    食品安全风险,外延拓展不及预期风险,产能释放不及预期风险等。

新纶科技:签署PI合作协议,布局柔性显示关键材料

事件
    2月13日,公司公告与苏州聚萃材料科技有限公司签署了项目合作协议,双方拟共建聚酰亚胺(PI)树脂及薄膜产线,推进黄色PI和透明PI的产品研发及产业化发展。根据协议,苏州聚萃将负责PI树脂的合成及改性,组织树脂产品的生产,并提供产业化的技术支持;新纶科技将发挥在光学膜成膜及涂布方面的优势,负责PI树脂材料的光学薄膜制成及涂布功能化。本次合作中,树脂项目预计总投资金额不超过2亿元;成膜及涂布项目金额另定。
    点评
    把握市场机遇,布局柔性光电显示关键材料。OLED取代LCD已成为显示行业的发展趋势,显示面板正沿着曲面向可折叠、可卷曲的方向前进,而所用膜材是OLED实现柔性的关键材料之一。PI基板材料是目前市场上综合性能最佳的柔性基板材料。公司此次合作协议将重点发展的两款材料中,黄色PI是目前主流OLED产品中的基材,而透明PI则是未来可折叠、可卷曲OLED产品中替代玻璃基板的最佳方案。本次合作将有助于公司将业务从精密涂布环节扩展到上游树脂和基膜的制成环节,把握机遇,入局柔性显示关键材料产品。 持续开拓上游产业链,构筑高端产品护城河。公司2015正式进入光电显示材料领域,此后不断开拓上下游产业链,并与美日韩企业及高校深度合作。此次合作,PI树脂的合成将是重点突破的环节,同时结合公司在膜材涂覆、模切等方面的技术优势,产品的护城河得到加固。
    盈利预测
    我们预计公司2018-2020年主营业务收入分别为41.24、59.86、76.84亿元,归属母公司股东净利润为4.92、7.25、9.52亿,EPS分别为0.43、0.63、0.83元/股,对应PE分别为30.49倍、20.71倍、15.77倍。考虑公司的多项产品均具备国产替代的特征,业绩有望维持高增长,我们维持“增持”评级。
    风险提示:产品投产进度不及预期;政策波动带来销售回落。

广汽集团公司事件点评报告:日系品牌仍然亮眼,自主品牌主动去库存

事件:
    公司发布1月销量数据,集团共计销售汽车20.97万辆,同比增长-0.21%。其中广汽丰田销售7.97万辆,同比74.82%;广汽本田销售7.36万辆,同比增长1.61%;广汽自主同比-44.64%。
    点评:
    1)广汽丰田表现仍然亮眼:广汽丰田仍维持较高增速,同比74.82%,环比89.6%,按照广汽丰田官方数据,1月份凯美瑞销售1.97万辆,同比增长70%,混动车型占比21%;雷凌家族销售2.67万辆,同比增长90%,其中混动车型占比20%;汉兰达销售1.05万辆;C-HR销售7786辆。雅力士L致炫+致享销售1.5万辆,同比增长58%。凯美瑞双擎+雷凌双擎合计销售9499辆,同比增长84%,销量占比12%。2018年来丰田TNGA架构下全新及换代车型陆续推出,丰田车产品力提升明显,以及丰田在混动领域一直领跑其他对手(雷凌PHEV预计2019年上市),是广汽丰田销量持续逆势上行的根本原因。
    2)广汽本田保持稳定增长:1月广汽本田共销售73617辆,同比1.61%,终端零售销量为75792(广本官方数据)。雅阁1月销售2.36万辆,终端同比增长24.9%,批发增速为16%;凌派1月份销售1.47万辆,终端同比增长46%,批发增速为31.1%;飞度1月销量为1.15万辆,终端同比44.1%,批发同比66.5%。
    3)广汽乘用车1月份批发销量下滑大,主动去库存开启;广汽乘用车1月份销量下滑44.64%,环比下滑32.5%。广汽乘用车终端销售情况良好,2019年旗下主要车型改款及换代,包括GS8中期改款,全新车型GM6,GA6换代,全新GS4等,主动去库存为新车型做准备。
    旗下日系持续贡献稳定业绩,自主品牌新车型导入,我们维持前期盈利预测,2018-2020年EPS1.18元/1.36元/1.59元,对应PE值为9.69倍/8.39倍/7.16倍,广汽集团H对应PE分别为7.09倍/6.15倍/5.26倍,给予“推荐”评级。
    风险提示:广汽集团车型销量不及预期。

苏宁易购:收购万达百货,扩展消费场景,构建新百货业态

万达百货曾与商业地产、文化产业、高级酒店一起并称为万达集团的四大支柱产业。万达百货成立于2007年,由香港万达百货集团实际控股。(1)2016年万达百货销售额约为160亿,2017年实现大幅盈利,净利润同比增长60%左右。2007-2012年是万达百货高速发展期,部分年份开店速度达15-20家,2013年收入首度亏损,2015年大幅关闭56家门店;(2)万达百货门店多位于一二线城市的CBD或市中心区域,会员数量超400万人。截止目前,万达百货全国门店37家,其中华东14家,华北8家,华中4家,西北、东北、西南各3家,华南2家。
    苏宁易购深入推进智慧零售战略,延伸消费场景,打造“线下+线下”全场景消费。(1)苏宁线下布局“两大两小多专”产业族群,打造全渠道消费场景,截止2018年11月9日,苏宁已在全国布局4000多家苏宁易购县镇店,4000多家苏宁小店,1600多家苏宁易购云店,400多家苏宁易购大润发、欧尚等超市店;(2)线上业务与实体门店协同、互补发展,打造商品全品类覆盖。截止2018年第三季度,苏宁线上GMV达496.32亿,同比增长61.74%,自营GMV同比增长45.79%,平台GMV同比增长129.94%。
    从用户角度入手,改造传统百货,构建线上线下、到店到手全场景百货零售业态。(1)2018年1月万达商管引入了腾讯、京东、苏宁等互联网巨头,联手探索线上线下深度融合,融资额达340亿元;(2)在已有合作的背景下,苏宁再次入手绑定优质线下标的。
    我们认为,相较于传统百货,苏宁有更强的流量、数据变现能力,一方面,苏宁将对万达百货进行数字化改造,改善经营效率,提升用户体验;另一方面,苏宁将实现百货与智慧零售生态圈的价值共享,以万达百货门店为抓手,构建百货业态从线上到线下的完整链条,补齐全业态消费场景;(3)苏宁将组建时尚百货集团,进一步推进时尚百货领域的精细化运营,形成线上+线下无缝链接的消费网络,全面重塑百货经营能力。
    盈利预测与评级:上调盈利预测,维持“增持”评级。苏宁易购布局全渠道、全场景,重视线下场景价值,相较于传统百货,苏宁有更强的流量、数据变现能力。我们认为苏宁将以用户为中心,实现百货与智慧零售生态圈的价值共享。考虑2018年出售阿里股权预计实现净利润108亿,2019年金服“出表”预计增加投资收益161亿,我们上调盈利预测,预计2018-2020归母净利润127.34/165.18/39.88亿,对应当前股价EPS为1.37(上调101%)/1.77(上调1262%)/0.43(上调105%)元,对应当前股价PE为8/6/26倍。

雪人股份:燃料电池景气向上,产业链布局全面有望受益

制冰设备龙头企业,冷链物流带动压缩机机遇。公司业务以压缩机为核心产业,集余热回收发电、新能源、工商业制冷及其成套制冷系统的研发、设计、制造、销售、工程安装、售后服务于一体的高科技企业。公司产品聚焦于制冰设备、压缩机产品及系统应用,以及燃料电池空气供应系统,广泛应用于电力、化工、基建、冷链物流、新能源汽车等领域。目前公司制冰设备市场份额稳定、保持行业龙头地位;压缩机拥有两大国际品牌SRM和Refcomp,在国家政策支持节能环保、冷链物流行业发展背景下,公司有望通过品牌影响力保持收入和份额快速增长。
    参股加拿大HYGS,加速燃料电池战略布局。在氢能源领域公司主营燃料电池空气供应系统,目前拥有空压机、氢循环泵以及燃料电池发动机等产品,此外公司还掌握AUTOROTOR氢燃料电池双螺杆空气循环系统的核心技术,产品应用于轻轨、巴士、乘用车等多种交通工具及分布式能源等领域。据公告,2017年公司参股加拿大Hydrogenics公司,合作开发氢燃料电池大巴和物流车,并建设配套加氢站,打造燃料电池业务业绩增长点。
    政策补贴推动氢能源产业,燃料电池发展空间广阔。氢能源在功率、环保方面相对于其他能源具有明显优势,在国家政策推动下氢能源产业发展趋势向好。而在各环节中,燃料电池有望通过交通运输需求迅速发展。据中汽协数据,2018年全球燃料电池汽车销量为5177辆,同比增长14%;国内燃料电池汽车销量1527辆,同比增长20%。据中证网消息,氢燃料电池汽车有望在2019年正式实施“十城千辆”推广计划,或将提供财政补贴对氢燃料电池车进行示范推广。公司作为全产业链布局领跑者,有望实现率先受益。
    投资建议:公司作为国内制冷设备龙头地位稳定,氢能源产业链布局全面,随着近期地方政策催化下燃料电池板块景气度向上,公司有望实现快速发展。我们预计公司2018年-2020年收入增速分别为35.2%、25.6%、26.2%,净利润增速分别为130.6%、135.2%、75.6%。首次给予增持-A的投资评级,6个月目标价为9.07元。
    风险提示:行业竞争加剧,燃料电池政策推广不达预期

汉钟精机:燃料电池前景广阔,核心设备需求旺盛

压缩机龙头厂商,技术精益实力强劲:公司为全球少数专注于设计及制造压缩机与真空泵的厂商,官网显示,公司在国内市场市占率第一、全球市场名列前5大。公司产品下游重点领域之一为冷链物流,中物联冷链委信息显示,2018上半年全国冷库需求超过150万平米,同比增长14.9%,持续稳健增长态势;未来随着冷链物流规范化进程加快,冷库市场发展空间巨大。公司低温产品应用于工业盐水、高温预冷、果蔬保鲜等多领域,其中低温高效产品LB-PLUS与LT-S快速增长,2018上半年增速约50%。
    燃料电池前景广阔,空气压缩机为核心零部件:日本富士经济预测显示,未来随着技术升级、加氢站等基础设施的完善、政策支持力度加大,预计到2025年全球燃料电池汽车市场有望扩大到2.91万亿日元(合约人民币1900亿元),增长潜力巨大。空气压缩机是保证燃料电池高效可靠运行的核心零部件,公司于深交所互动易平台表示,公司已研发出应用于燃料电池产业的空气压缩机产品,目前正和下游积极配合,处于测试阶段。
    光伏、锂电产业高景气,真空产品高速增长:近年来公司真空产品在光伏、锂电等产业的应用得到广泛认可,半导体电子产业是真空产品后续重点发展对象,目前国内的机台商、单晶厂、晶圆厂部分都已合作,目前使用量还较少,处于市场验证阶段。
    投资建议:预计公司2018年-2020年的收入增速分别为16.2%、13.5%、12.6%,净利润增速分别为4.3%、13.6%、20.1%,对应EPS分别为0.44元、0.50元和0.60元。公司压缩机主业实力强劲、增长稳健,空气压缩机受益于燃料电池产业发展前景广阔,真空产品等新品类快速发展。给予增持-A评级,6个月目标价10.00元,相当于2019年20倍动态市盈率。
    风险提示:燃料电池发展不及预期,原材料成本上升,汇率波动。

美年健康:业绩维持高增长,量价提升持续

业绩维持高速增长,符合我们的预期
    受公司加强规范化管理、部分媒体发布行业负面文章等影响,公司下半年收入增速略有放缓,单独四季度来看收入增速为19%左右(追溯调整后),归母净利润增速超过20%。2018年公司不断巩固和发展团检市场,积极拓展个检市场,体检人次、个检占比和人均客单价保持较快增长,推动业绩维持高速增长,符合我们的预期。
    医疗服务质量进一步提升,门店扩张和客单量提升持续
    2018年,公司加大对分院合规运营、医质规范和人才培训方面的力度和管理权重,进一步提升完善内控体系,服务品质和医疗质量进一步提升,为长远健康发展奠定了基础。2018年公司基本实现全国600家体检中心的布局目标,2019年有望新增布局100余家体检中心,随着门店数量增加、公司品牌影响力逐渐提升,客单量将进一步提升。
    不断丰富体检内涵,客单价有望进一步提升
    2018公司进一步丰富体检内涵,相继推出基因检测、冠脉核磁、肝超等高端体检新产品,培育支持公司业绩高速增长的新动力;其中2018年公司收购了美因基因33%的股权,借助美年健康的平台优势美因基因发展迅速,预计2018年净利润超过4000万(2017年为-6199万)。公司2018年推出了“美年好医生”,从单一体检服务迈向“检、存、管、医、保”全程保障,开创3.0健康管理新时代,大幅拓展和提升了收入成长空间,2019年客单价有望进一步提升。
    继续看好体检行业的长期发展前景,体检行业龙头竞争优势明显
    消费升级背景下大众对健康管理的需求不断提升,公司作为行业龙头具备较强的品牌、成本优势,并形成了一定的壁垒,门店扩张和量价提升推动下公司高增长有望持续,我们继续看好公司的发展前景。我们预计公司2018-2020年实现营业收入84.54亿元、110.75亿元、143.98亿元,实现归母净利润8.22亿元、11.59亿元、16.12亿元,对应PE59、45、32倍,维持增持评级。
    风险提示
    门店扩张速度不及预期,并购整合不及预期。

九洲药业:技术领先型原料药企业,掘金CDMO正当时

具有全球竞争力的特色原料药企业,成功转型CDMO供应商。九洲药业是一家具有数十年历史的老牌原料药生产企业,目前聚焦于特色原料药和CDMO两大业务。公司特色原料药产品以出口为主,涵盖中枢神经类、非甾体抗炎类、抗感染类和降糖类药物,其中四大主力产品卡马西平、奥卡西平、酮洛芬、格列齐特市场份额均位居全球首位。借助特色原料药所积累的合成工艺、申报经验和客户资源,公司成功完成向CDMO供应商的转型,2013-2017年CDMO业务营收从2.49亿元增长至4.37亿元(CAGR15.10%)。公司CDMO毛利率在50%左右,处于行业领先水平。2017年公司CDMO业务的收入和毛利占比分别为25.44%和41.33%,该业务是公司的主要增长动力。
    三大因素利好我国CDMO行业。2011-2015年我国CDMO行业规模从129亿元增长至226亿元(CAGR15.05%),2020年有望达到528亿元,我们认为促进我国CDMO行业发展的主要因素有三:1)全球原料药市场超过1550亿美元,产能向中印转移。前瞻产业研究院数据显示2013-2017年全球原料药市场规模从1196亿美元增长至1550亿美元(CAGR6.70%)。由于发展中国家的人力成本、能源价格、环保压力显著低于欧美日等发达国家,原料药产能逐渐向亚洲转移,2017年我国原料药出口金额达到291.17亿美元(同比+13.71%);2)创新药投资回报率降低,跨国药企加速生产外包。由于新药上市费用增加且峰值销售额降低,叠加专利保护到期后的仿制药冲击,跨国药企的创新药回报率连续多年下降。为降低运营成本,跨国药企越来越倾向于剥离部分研发和生产部门,将创新药的工艺研发、原料药生产外包给CDMO伙伴;3)MAH制度有望为CDMO公司带来增量客户。我国于2015年11月起在北京、天津等10城市开展药品上市许可持有人(MAH)制度试点工作,该制度规定了小型研究机构或个人科学家也可以成为药品上市许可持有人(无需有药品生产许可证)。上市许可持有人可以将药品的合成工艺研发及生产外包给受托企业,CDMO公司作为潜在受托企业将享受政策红利。
    公司CDMO储备订单丰富,诺华抗心衰药订单有望达到十亿级别。公司可按照cGMP标准向客户提供创新药从临床前CMC、临床1-3期、NDA及上市后不同阶段的一站式服务。公司目前的储备客户和项目均十分丰富,合作客户包括数十家跨国药企(诺华、罗氏等)和国内创新药企业(绿叶、华领、再鼎等);2014年至2018年,公司立项的CDMO项目从64项快速增长至292项,其中已上市项目从4项增长至11项。目前公司CDMO业务核心订单为诺华公司的抗心衰药Entresto的原料药和中间体,我们预计2018年Entresto全球销售额将突破10亿美元并保持快速增长态势。若适应症能成功拓宽到所有慢性心衰,其全球巅峰销售额有望达到100亿美元。根据我们的测算,2018-2022年Entresto中间体有望为公司贡献1.97亿元、3.35亿元、5.54亿元、8.91亿元、13.47亿元收入。
    抗抑郁类和培南类药物夯实特色原料药业务。特色原料药(API)作为公司的传统业务,长期保持稳定增长。2013-2017年API收入从8.48亿元增长至10.60亿元(CAGR5.74%),其中抗感染和中枢神经类占比分别为40.00%和34.06%。公司通过IPO募投项目抑郁类药(度洛西汀和文拉法辛)生产线和培南类抗生素(美罗培南、亚胺培南)生产线培育API业务的新增长点。文拉法辛和度洛西汀属于SNRIs类抗抑郁药物,其不良反应轻于占据全球抗抑郁药市场一半以上的SSRIs类药物;而培南类抗生素具有广谱、强效、细菌耐药发生率低等特点。
    加码原创性研发,坚持自主创新,培育长期竞争力。1)研发费用持续增长:2017年公司研发费用为8,525万元,用于新产品和新工艺的开发、改进,研发强度达到4.96%,近5年累计研发费用超过3.5亿元;2)优秀的研发团队:公司拥有一支由具有博士、硕士等各学历层次组成的373人的研究团队,包括9名国家级、省级千人计划专家;3)先进的研发设备和体系:公司研发中心配备了先进的研究开发、分析检测仪器;研发体系方面,公司拥有完整的实验室、中试车间研发体系,具备完成小试、优化及放大生产等系列产品开发能力;4)行业领先的授权发明专利数量:2018H1公司已获得授权发明专利133项(国内107,国外26),审查中的发明专利为137项,两项均行业领先。
    投资建议:
    我们预计公司2018-2020年的净利润分别为1.99亿元、2.88亿元、3.80亿元,EPS分别为0.25元、0.36元、0.47元,当前股价对应PE为28倍、20倍、15倍。考虑国内外众多因素利好CDMO行业发展,公司CDMO储备项目和客户资源丰富,CDMO核心订单诺华抗心衰药物Entresto全球销售有望保持高速增长,抗抑郁类药和培南类抗生素即将投产放量,我们给予其“增持”投资评级。
    风险提示:
    CDMO业务拓展不及预期;原料药和中间体价格波动风险;环保政策风险;汇率波动风险。

比亚迪:1月新能源车销量实现同比高增长

新能源汽车销量大幅增长带动公司整体销量增长3.7%。1月公司整体销量4.4万辆,同比增长3.7%,环比下滑-36.9%。新能源汽车销量2.87万辆,同比增长291.1%;传统燃油汽车销量1.52万辆,同比下滑56.4%;新能源汽车销量大幅增长带动整体销量实现正增长。从销量结构上来看,新能源车销量占比65.3%,较2018年全年平均水平提升17.7个百分点。
    1月新能源车销量同比增长291.1%,预计1季度销量有望继续保持高增长。1月新能源汽车销量2.87万辆,同比增长291.1%,环比去年12月下滑38.5%(12月存在补贴政策因素抢桩导致销量较高),但与去年11月3万辆销量差距不大。从具体车型上来看,新能源乘用车销量2.8万辆,占新能源汽车销量的97.7%,销量同比增长291.6%;新能源商用车销量663辆,销量同比增长270.4%。纯电动乘用车销量16219辆,去年同期销量仅为42辆;插电式混合动力乘用车销量11786辆,同比增长65.8%。整体来看,比亚迪新能源各车型同比都实现了大幅增长。去年1季度公司新能源车销量2.96万辆,而今年1月达到2.87万辆,预计1季度将继续保持高增长。
    预计19年公司新能源车有望继续高增长。公司新能源车车谱系列齐全,在插电混方面预计2019年将推出MPV宋MAX的插电混动版,在纯电动车领域,比亚迪e5、秦EV、宋EV系列、元EV、秦ProEV系列,覆盖A0、A、B三个级别。18年公司新能源车销量24.8万辆,预计19年销量将同比增长70%以上。
    1月传统乘用车行业整体去库存,受此影响,公司传统汽车销量同比下滑。比亚迪1月传统燃油汽车销量15252辆,同比下滑56.4%,环比下滑33.6%。从具体车型上来看,轿车销量4330辆,同比下滑65.0%;SUV销量5889,同比下滑22.4%。预计在去库存结束后,公司销量有望实现增长。
    财务预测与投资建议:预测2018-2020年EPS为1.10、1.54、1.82元,可比公司为新能源汽车、动力电池等相关公司,可比公司19年PE平均估值39倍,目标价60.06元,维持增持评级。
    风险提示:新能源车、传统车销量低于预期风险、新能源车补贴退坡幅度超预期风险、政府补贴等低于预期、手机部件业务低于预期的风险。

思创医惠:商业智能拖累整体业绩,智慧医疗增长良好

事件:公司发布2018年报预告,预计2018年实现归母净利润1.37亿元-1.76亿元,同比增长5%-35%,预计非经常性损益约为1260万元,净利润增速低于市场预期。
    商业智能业务拖累整体业绩。我们判断公司整体业绩低于市场预期的主要原因来自于商业智能业务板块。公司商业智能业务主要是RFID和EAS重资产制造业。这两块业务一方面由于竞争格局较差而导致行业内出现低价竞争,另一方面由于关联部分资产存在商誉减值的情况,整体盈利能力均不强。考虑到17年公司商业智能业务就已经出现过拖累公司整体业绩,我们判断公司商业智能业务经营情况在短期难以拐点向上,仍然是拖累公司18年整体业绩的主要原因。
    智慧医疗业务高增长,医疗信息化行业仍然处于高景气阶段。公司智慧医疗主打智能开放平台,辅助以微模块应用和智能耗材。由于医院院内信息化系统日益庞大,以及电子病历评级等政策带来的互联互通需求,以数据交换为主要功能的智能开放平台是三级医院目前信息化建设的重点。以一家三级医院投入2000万计算,智能开放平台总市场空间超过70亿元。公司承建的广妇儿在2016年成为美国本土外第一家通过HIMSS住院和门诊双级的医院,为公司在行业内打出了标杆。我们判断公司智慧医疗业务在2018年实现约30%的增长。从最新订单统计数据来看,公司2018年通过公开渠道中标的订单数量保持稳定增长,19年业绩高增有充足保障。
    首次“审慎推荐-A”评级:公司智慧医疗业务18年公开中标金额稳定增长为19年业绩增长打下坚实基础,电子病历评审政策带来的订单井喷有望在19年下半年兑现,为20年业绩增长提供有力保障,预计公司2018-20年净利润为1.57/2.19/2.90亿元,首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。
    风险提示:1、医疗信息化行业投资放缓;2、商业智能业务进展不达预期。

比亚迪:1月数据符合预期,销量稳步增长

事件:公司公布2019年1月销量数据,2019年1月份实现销量43920辆,同比增长3.7%。其中新能源汽车实现销量28669辆,同比增长291%,新能源乘用车销量28005辆,同比增长291%。传统燃料汽车实现销量15252辆,同比下滑56%。
    销量符合预期,去库初显成效。2019年1月份纯电动乘用车销量16219辆,插混乘用车11786辆,同比增长66%。2019年1月份比亚迪终端交付约6万辆,新能源汽车交付约3.2万辆,燃油车交付约2.8万辆。公司批售数据与交付数据存在较大差异,我们认为,一方面由于新能源汽车存在交付周期,去年部分车可能于1月份交付;另一方面从传统燃油车数据差异可以看出,公司有意控制渠道端燃油车库存,有益于渠道端后续的健康发展。
    产品更新迭代,受益新能源汽车发展。2018年公司凭借全新一代唐DM,秦pro、宋改款等多款重磅车型,无论在产品竞争力还是销量均取得了较大突破。2019年公司在现有车系的基础上,仍将进一步提升产品的深度与广度,唐纯电版本、宋换代等车型的上市,将进一步丰富和加强比亚迪王朝系列的竞争力,公司市场份额有望持续提升。在传统燃油车领域,公司逐步实现了新老产品的更替,F3等老款产品将逐步退出,王朝系列的燃油版将形成全新的产品体系,随着此轮去库存周期的逐步完成,有望带动公司燃油车业务的稳定发展。在电池方面,青海电池工厂的逐步投产将缓解公司在电池产能端的不足,在订单旺盛的情况下,有利于支持公司销量的持续提升。
    盈利预测与投资建议。公司为国内新能源汽车领域的龙头企业,王朝系列产品将迎来产品强周期,公司市占率有望持续提升。我们预计公司2018-2020年归母净利润为29.3/36.3/44.1亿元,EPS分别为1.08/1.33/1.62元,对应PE分别为48/39/32倍,维持“增持”评级。
    风险提示:原材料价格或大幅波动;新能源汽车产销不及预期;补贴大幅退坡等风险。

中国核电深度报告:核电运营龙头,受益国产三代核电技术推广

公司控股在建电站将于未来几年密集商运,带动业绩稳健增长
    截至2016年12月初,公司控股在运核电机组16台,装机容量13.251GW;控股在建核电机组9台,装机容量10.377GW;控股机组数量占据国内半壁江山。目前公司在建项目进度符合预期,我们预计2017-2022年公司年均将投运1.73GW核电机组,至2022年底,公司在运核电机组装机容量将达到23.638GW,为目前装机容量的1.8倍。未来6年,年均新增发电量约130亿度,增收约48亿元。
    “华龙1号”持续推广有望带动公司电站盈利能力进一步改善
    中核集团的“华龙1号”技术融合方案获得更多专家支持,未来其有望主导“华龙1号”的设计与建设,助公司规避一系列技术上的不确定性,减少电站建设成本。此外,“华龙1号”最终方案的落地也将改善公司之前多元化引进核电技术的局面,坚持以“华龙1号”作为未来新建核电的主要参考堆型。目前公司旗下二代核电建造成本为10-18元/W,部分机组建设成本较高,后续“华龙1号”持续推广,其建设成本有望达到11-12元/W,利好公司盈利能力改善。
    给予“增持”评级
    我们预计,2016-2018年公司将实现净利润48.97亿元、61.63亿元、75.13亿元,同比增长29.51%、25.85%、21.90%,对应22.03倍、17.50倍、14.36倍。给予“增持”评级。
    风险提示
    核电站建设或不达预期;核电消纳问题或加剧;“华龙1号”建设推广进度或不及预期。

紫金银行首次覆盖报告:立足南京地区,服务中小微企业

资产总规模位居农商行首位:截至2018年三季度末,紫金银行资产规模1904亿元,贷款规模803亿元,存款规模1152亿元;前三季度实现营收29.3亿元,净利润9.9亿元,分别同比增长12.70%,5.24%。从资产规模的角度看,紫金银行位居江苏省上市农商行首位。
    服务于南京地区的中小微企业:紫金银行对公贷款的定位主要是服务于当地的中小微企业,截至2018年6月末,本行公司业务贷款总额569亿元,其中中小微型企业贷款余额486亿元,占比85.4%,民营企业贷款余额123亿元,占比21.6%,涉农贷款余额61.3亿元,占比8.1%。紫金银行目前已经是南京地区规模最大的中小微企业和“三农”金融服务机构之一。
    活期存款占比较高,但是存款占计息负债的比例低:虽然紫金银行的存款绝对额在可比同业中较高,活期存款的占比也较高,公司存款的占比也较高。不过,存款占负债的比例相对较低。虽然负债端波动较大,但是在目前收益率下行的时期,相对受益。
    投资建议:2019年1月3日,紫金银行在上海证券交易所正式挂牌,IPO募集资金净额11.22亿元全部用于充实资本金,在一定程度上缓解了资本金压力,公司资本金水平得到了一定的补充,各项资本指标均有一定的回升。紫金银行主要服务于南京地区的中小微企业,但是贷款定价并不高。虽然存款成本相对较低,存款占负债的比重又偏低。因此,息差持续下行。当前股价对应的2018-2019年的PB为1.56倍和1.43倍,首次覆盖,给予“增持”评级。
    风险因素:经济下行超预期,从而导致资产质量恶化。

桐昆股份:投资新建PTA~聚酯产能,长期看好一体化龙头

公司公告:公司拟设立江苏嘉通能源有限公司,嘉通公司将在江苏如东洋口港经济开发区建设年产2×250万吨PTA、90万吨FDY和150万吨POY项目;此外,公司拟启动恒超化纤年产50万吨智能化超仿真纤维项目和恒腾化纤四期年产30万吨绿色纤维项目。
    携手如东洋口港开发区,拟建设石化聚酯一体化生产基地。公司与江苏如东洋口港经济开发区管委会签订《桐昆集团(洋口港)石化聚酯一体化项目投资合作协议》,拟设立全资子公司嘉通能源有限公司,投资160亿元,新建共计500万吨PTA、90万吨FDY和150万吨POY项目。其中一期投资额为120亿元,建设2*250万吨PTA、30万吨FDY和90万吨POY,配套相应的公用系统,同时在临港工业区一期热源点扩建燃煤热电联产项目,进一步降低生产成本,500万吨PTA装置投产后,公司PTA总产能将可满足近1100万吨聚酯生产的需要;二期投资额为40亿元,计划在原主厂区规划预留上建设60万吨FDY、60万吨POY。该项目力争在2019年11月底完成相关审批手续、一期项目预计在2022年12月、二期预计在2025年12月前投产。洋口港项目未来将成为公司重要的PTA-聚酯一体化生产基地。
    聚酯长丝产能加速扩张,夯实龙头地位。恒超化纤50万吨智能化超仿真纤维项目预计总投资为19.2亿元,主导产品包括绿色智能化各类细旦和超细旦的POY、FDY纤维,项目建设期2年,达产后实现年营业收入49.62亿元、利润总额4.10亿元;恒腾四期30万吨绿色纤维项目预计总投资为9.91亿元,建设期2年,达产后实现年营业收入29.74亿元、利润总额2.49亿元。截至2018年底,公司拥有570万吨聚酯长丝和400万吨PTA的年产能;在建长丝产能约110万吨,预计可于2019年逐步投放;恒超化纤和恒腾四期项目有望于2020年逐步达产,届时公司长丝总产能将达到760万吨,龙头地位稳固。
    PTA-聚酯产业链景气渐回暖,长期看好一体化龙头。我们追踪的数据显示,去年四季度行业景气度大幅下行,PTA和POY平均价差分别为670元/吨和1410元/吨,较三季度下滑630元和340元;且四季度由于油价大幅下跌,PTA、POY价格分别下跌22.5%、25.5%,造成库存跌价损失,对当期业绩造成不利影响。2019年以来随油价企稳,行业去库存速度加快,至春节前夕POY库存下降至4天左右,低于去年同期水平,节后随下游开工恢复,产业链景气度有望回升。长期来看,随着民营大炼化的逐步投产,聚酯产业链利润将重新分配,公司参股20%的浙石化项目投产后,将提升公司核心原料PX的自给能力,综合竞争力再上新台阶。
    盈利预测与投资评级:我们长期看好拥有一体化优势的长丝龙头,随着浙石化2019年下半年投产,公司盈利有望再上新台阶。由于2018Q4产业链各环节价格跌价幅度较大,下调公司盈利预测,预计2018-2020年实现归母净利润为24.80、27.76、33.14亿元(调整前为32.78、38.06、44.73亿元),对应PE为9X/8X/6X,维持“增持”评级。

桐昆股份:持续扩张优势产品,强化行业龙头地位

持续扩张PTA-聚酯产业链,强化行业龙头地位
    桐昆股份于2月13日发布公告,公司与江苏如东洋口港经济开发区管委会签订了石化聚酯一体化项目投资协议,拟出资10亿元设立江苏嘉通能源有限公司作为执行主体投资建设年产2*250万吨PTA、90万吨FDY、150万吨POY项目,项目总投资约160亿元(含税)。公司同时公告拟启动“年产50万吨智能化超仿真纤维项目”及“年产30万吨绿色纤维项目(恒腾四期)”建设。据此公告,公司远期可达聚酯/PTA产能分别为980/900万吨,行业龙头地位强化,我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.72/2.03/2.26元,维持“增持”评级。
    拟于江苏如东开辟新基地,建设石化聚酯一体化项目
    本次石化聚酯一体化项目共分两期,于江苏如东洋口港经济开发区进行建设,其中一期投资额为120亿元,包含2*250万吨PTA、30万吨FDY、90万吨POY及相应配套设施,公司将力争在2019年11月底完成相关审批手续,预计建设时间为2019年12月至2022年12月;二期投资额为40亿元,包含60万吨FDY、60万吨POY及燃煤热电联产项目,公司预计建设时间为2023年12月至2025年12月。如东洋口港地理位置优越,作为公司第四生产基地将打开公司成长空间,并强化成本优势。
    拟启动差别化纤维项目建设
    公司同时公告拟启动“年产50万吨智能化超仿真纤维项目”及“年产30万吨绿色纤维项目(恒腾四期)”建设:其中前者位于浙江省桐乡市,总投资19.2亿元;后者位于浙江省湖州市,总投资9.91亿元,主导产品为FDY差别化纤维。上述项目建设期均为2年,公司预计达产后分别实现营收49.6/29.7亿元,税后利润3.08/1.87亿元。
    PTA-涤纶价格企稳回升
    伴随油价近期强势反弹,公司主要产品价格止跌回升。据百川资讯,2月初华东地区PTA价格为0.67万元/吨,PTA-PX价差为1035元/吨,相比18年末低点分别回升10%/123%,涤纶长丝POY价格较18年末回升5%至0.85万元/吨,目前长丝厂家库存整体低位,其中POY库存低至4-5天,关注春季后下游旺季需求启动情况。
    浙石化项目持续推进,盈利有望再上台阶
    公司参股20%的浙石化一期2000万吨/年炼化一体化项目进展顺利,截至2019年1月15日,一期项目建设已进入收尾阶段,我们预计项目将于2019上半年陆续投产,届时公司上游芳烃原料保障程度将进一步提升,盈利有望再上台阶。
    维持“增持”评级
    桐昆股份是国内涤纶长丝的龙头企业,伴随聚酯产能持续投放,浙石化逐步投产,公司将实现产业链整体配套。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.72/2.03/2.26元,维持“增持”评级。
    风险提示:新建项目投产进度低于预期风险,原油价格大幅波动风险。

中国巨石:关注综合实力优异的玻纤龙头

事件:2018年12月,中国巨石智能制造电子纱的第一条6万吨产线投产。
    产能顺次释放,规模效应、成本优势继续显现。公司产能呈现稳步扩张态势,保障公司收入平稳增长,下游需求较好,整体盈利变动与收入变动大体一致。公司技改扩产及新增产能规模效应明显好于行业平均水平。
    2018Q3报告期末公司在建工程较2017年末同增112.38%,公司新一轮高质量的产能扩张正在进行,原纱、电子纱、电子布项目建设稳步前行,海外在已建成埃及基地的基础上美国、印度基地也将逐步推进,后续公司产品结构的高端化和多元化以及产能布局的国际化程度都将进一步提升。
    行业前景广阔,公司竞争优势拔群。玻纤行业发展前景十分广阔,长期看需求空间依然很大。近年来玻纤需求伴随下游风电材料、热塑材料、电子制品等领域的发展,整体需求和行业景气程度持续提升。公司作为行业龙头,生产规模优势明显,此外,公司在大型池窑方面具备自主设计建设能力,单线产能、生产工艺配方方面竞争优势强劲。产品方面精益求精,公司E7产品经过数年培育发展,销量逐年递增实现翻番;E8产品实现了在万吨级池窑上的高效生产,突破了行业在高模量玻璃池窑生产方面的技术瓶颈,实现了玻璃配方领域对竞争对手的全面超越;E9产品目前正在按计划研制。未来公司有望进一步巩固其在国内市场的领先地位,同时将会逐步走向世界,成为具有国际竞争力的玻纤及制品行业的领军企业。
    电子纱扩产进一步开拓市场。中国巨石智能制造电子纱的第一条6万吨产线已经于2018年12月投产,公司的电子纱产能进一步扩大,电子纱属于玻璃纤维纱中的中高端产品,较普通玻璃纤维纱的技术要求更高,同时也具备更高的产品附加值。对于中国巨石而言电子纱的扩产有两方面的好处,第一是进一步拓宽公司玻纤应用领域,第二是标志公司产品结构的进一步优化。
    我们预计公司2018-2019年归母净利为分别为25.77亿、30.40亿元,按照最新股本对应EPS分别为0.74元、0.87元,对应PE为15.30X、12.97X,维持“增持”评级。
    风险提示:玻纤价格大幅下降,公司海外项目进展不及预期。

四维图新:标杆客户意义重大,成长曲线清晰度提升

标杆客户意义重大,高精度地图版图开拓值得期待
    合资车厂中,宝马素以产品质量闻名,同时在自动驾驶领域走在前列(计划于2021年推出相关车型,http://auto.qq.com/a/20160702/005058.htm)。
    基于传统地图的客户积累,高精度地图标杆客户的获取有助于公司版图持续开拓,尤其是中高端的合资车厂领域。根据易观数据显示,2018年第二季度四维图新在前装车载导航领域市场份额约为39%。
    商业模式有望变革,订单提升公司成长曲线清晰度
    根据公告,自动驾驶地图之外,公司将提供“在线发布与更新服务”。不同于传统地图,考虑高精度地图鲜度的必要性,我们认为包括四维在内高精度地图供应商向车厂和消费者提供实时更新,进而运营收费是大概率事件。
    我们暂时无法准确预估订单体量和潜在利润率,时点角度根据公告考虑车型推广周期起量时点预计在2022~2023年。虽然时间较远,但是成长曲线清晰度提升。
    维持增持评级,稀缺产业价值值得重视
    考虑18年投资收益和商誉减值变化,同时杰发科技业务结构持续调整,我们调整2018~2020年净利润预测从3.93/5.04/6.43亿元至4.94/4.44/5.52亿元。稀缺产业价值值得重视,订单提升公司成长曲线清晰度,维持增持评级。
    风险提示:科技股估值中枢进一步下移,芯片业务发展进度低于预期,高精度地图业务进度低于预期。

四维图新:高精度地图业务商用落地,具有标杆意义

公司与宝马签署自动驾驶地图及相关服务的许可协议
    公司发布公告,近日与宝马汽车公司签署了自动驾驶地图及相关服务的许可协议,公司将为其在中国销售的2021年-2024年量产上市的宝马集团所属品牌汽车提供Leve3及以上自动驾驶地图产品和相关服务,具体销售数量和销售金额取决于在中国销售的搭载自动驾驶系统的宝马集团所属品牌汽车的销量。根据协议内容,四维将为中国境内销售的宝马集团所属品牌汽车(包括宝马、Mini、劳斯莱斯等)提供自动驾驶地图产品、在线发布与更新服务,直到相关车辆的服务周期结束为止。
    高精度地图业务商用落地,具有标杆意义
    本次公司与宝马汽车公司关于自动驾驶地图及相关服务的许可协议签订,标志着公司一直持续布局的高精度地图业务商用落地。根据官方数据,2018年宝马集团在国内销量达到64万辆,同比增长7.7%。宝马作为德系高端车厂,近年来积极投入研发力量聚焦自动驾驶相关技术的研发,本次与四维签订相关自动驾驶地图采购协议,也标志着国际领先车厂针对自动驾驶产业在国内量产化正式拉开序幕。商业模式上,高精度地图的单位价值相比传统地图将大幅提升,随着后续更多车厂开始自动驾驶相关量产规划,四维高精度地图业务也将获得更多市场机遇。公司从2013年开始布局高精度地图,目前已经完成中国高速路网和重点城市的作业,公司作为传统图商先发优势明显,本次与国际领先车厂宝马达成合作也彰显了公司在该领域的竞争力。预计公司2018年净利润为3.41亿(注:考虑图吧增资投资收益以及杰发科技商誉减值两项变动金额相对较大且公开信息尚未提供相关细节拆分,本次盈利预测暂不考虑上述因素),18-20年按最新收盘价计算对应PE分别为68、54、40倍。由于公司业务的稀缺性以及所处前沿领域的行业发展机遇,过去五年PE一直处于较高水平。考虑到公司新业务逐步进入落地期,盈利能力也有持续提升空间,我们给予公司19年65倍PE估值,对应合理价值为21.45元/股,维持“增持”评级。
    风险提示
    高精度地图商业模式仍处探索期;国内汽车销量波动对公司业务的影响;杰发科技整合不达预期的风险;地图为主原有业务新布局利润落地未必很快。

艾德生物:股权激励正当时,长期高增长可期

激励正当其时,公司有望迎来新一轮高增长
    艾德生物在上市前已通过员工持股平台厦门润鼎盛对公司71名员工进行股权激励,随着2017年上市,公司规模和员工数近年来迅速扩展,此次限制性股票激励拟授予141人,股权激励员工范围进一步扩大。与此同时,公司在2018年取得多个重大产品上市,1月血液ctDNA检测、8月PCR5基因、11月NGS10基因3项重大产品将对公司收入结构产生积极影响,同时2019年预期BRC1/2基因检测也将在国内首发上市,2019年正是新产品拓展销售的关键之年,限制性股票激励计划的实施有望使公司经营管理团队及核心员工与股东利益高度一致,实现公司总体经营目标。从业绩考核目标看,以2018年营收为基准,2019-2021年营业收入相对2018年同比增长30%、62.5%和95%,按最低目标计算2019-2021年营业收入分别同比增长30%、25%和20%,三年营收翻番,新一轮高增长值得期待。
    短期仅对公司2019年利润增速有限影响,长期利好公司发展
    根据公司公告,公司首次授予激励对象325.50万股限制性股票测算得出的限制性股票总摊销费用7535.33万元,该总摊销费用将在股权激励计划实施中按照解除限售比例进行分期确认,且在经营性损益中列支。假设2019年4月下旬授予,此次首次授予的限制性股票对各期会计成本的影响如下表所示
    根据公司此前业绩预告,我们预计2018年公司归母净利润在1.3亿元左右,2019年费用摊销3400万占比在25%左右,考虑到限制性股票激励计划对公司发展产生的正向作用,由此激发管理团队的积极性,提高经营效率,降低代理成本,本激励计划带来的公司业绩提升将远高于因其带来的费用增加,同时2020年以后同比基数因素消除,公司仍有望在营业收入三年翻番的基础上实现利润翻番。
    肿瘤精准医疗检测领域龙头,维持增持评级
    艾德生物是国内肿瘤基因检测领域领军企业,在肿瘤基因检测领域持续领先国内同行,同时以直销为主的业务模式对销售增长具有较强的可控性。不考虑费用摊销因素,我们预计2018-2020年盈利分别为1.27亿、1.77亿和2.30亿,同比增长35.6%、38.8%和30.1%,考虑2019-2020年费用摊销因素,预计2019-2020年盈利分别为1.45亿和2.04亿,同比增长14%和40%,当前股价对应2018-2020市盈率分别为51、45和32倍,考虑到公司在肿瘤基因检测领域的龙头地位,我们维持增持评级。
    风险提示
    1.新产品ctDNA检测、二代测序产品市场推广不达预期
    2.BARC1/2产品获批进度不达预期
    3.EGFR基因检测产品大幅降价风险
    4.肿瘤新的治疗药物和治疗方式对现有基因检测产品需求的减少。

金达威:维生素寡头格局,保健品全产业链推进

全球第一大辅酶Q10生产商,具有最强的规模和成本优势。金达威辅酶Q10年产能约500吨,全球占比超过60%,规模效应显著。相比维生素,辅酶Q10价格波动较小,公司过去收入提升主要来自市场份额和销量的提升。公司工厂位于内蒙古,原材料和能源成本优势明显,凭借领先的技术水平,单位生产成本持续降低,仅为竞手的60%。18年随着新产能投放,单位生产成本有进一步下降的空间。目前行业已初步形成寡头格局,单位成本较高的中小厂商正被逐步挤出,18年竞争对手浙江医药停产改造3-6个月,未来公司作为绝对龙头,有望享受行业格局优化、辅酶Q10量价齐升的红利。
    全球前六大VA、第二大VD3生产商,受益维生素价格大涨。维生素行业进入壁垒较高,经过多年洗牌,寡头格局已成熟稳定,龙头具备定价权。下游需求以饲料为主,具备一定刚性。受17年10月巴斯夫柠檬醛(合成VA的关键中间体)工厂火灾影响,全球VA减产逾40%,同时中国政府的环保监查,加剧VA供应紧张,导致VA价格飙升至1425元/kg,直至18年中巴斯夫柠檬醛工厂恢复,VA价格才逐步回落。18年底受退税提高出口回暖影响,VA价格阶段性反弹至500元/kg左右。预计19年VA及VD价格将受益于饲料需求端拉动,为公司利润带来较大弹性。
    下游延伸布局保健品全产业链,重点加码运动营养板块。中国是全球第二大保健品消费国,渗透率低,过去五年维持9%的较快增速。保健品细分品类中,运动营养和体重管理增速最快,分别高达40%和12%,中国市场尚处于起步阶段,竞争不充分,随着高性价比的海外品牌进入中国,两个蓝海领域有望重新洗牌迅速扩容。政策方面,国务院宣布19年起对跨境电商售进口商品按个人自用进境物品监管,不执行首次进口许可批件注册或备案要求,跨境电商政策担忧解除,行业平稳过渡。保健品上游原料周期波动性大,公司切入下游高毛利、现金流好的保健品业务,有助于提升盈利稳定性。经营模式从原来单一的原料供应B2B模式,转变为原料供应B2B模式与保健品生产销售及品牌运营B2C并存的多种经营模式。公司通过持续的海外收购整合,从保健品上游原料供应商向中下游生产加工和渠道销售拓展,打造保健品品牌和产品多元矩阵,目前拥有自主品牌金乐心,海外收购的膳食营养补充剂品牌DRB,运动营养品牌Prosupps、Labrada及功能饮料品牌Zipfizz等,持续发力布局保健品全产业链。公司保健品具备上游成本优势,但起步较晚,尚处于市场导入期,定价偏低,未来品牌力提升后毛利率具备提升空间。
    投资建议:我们预计2018-2019年金达威营业收入分别为25.9亿元和27.0亿元,同比+24.2%/+4.3%;归母净利润为7.33、6.98亿元,同比+54.5%/-4.8%;EPS分别为1.19元/股和1.13元/股。采用分部估值法,给予公司保健品业务20倍P/E,维生素、辅酶Q10等其余营养原料业务10倍P/E,测算得出目标价15.8元,首次覆盖,给予“增持”评级。
    风险提示:维生素A/D、辅酶Q10产品价格波动的风险;保健品业务开展不达预期的风险;收购标的整合风险;汇率波动风险。

美亚光电:光电识别设备龙头,口腔CT设备高速成长

光电识别领域龙头,聚焦三大板块业务,业绩稳健增长,盈利能力强。
    1)光电识别技术领先,聚焦三大业务:色选机收入占比69.5%为主营业务;口腔CT设备占比25.4%是公司营收加速增长的来源,2017年口腔CT收入同比增长57.28%;工业检测设备小部分放量。2)业绩稳健增长,盈利能力强:公司7年业绩复合增长15.5%。盈利能力稳定,三类产品毛利率高于50%;费用率稳定合理,管理费用略降;而且公司自上市以来经营状况良好,现金充足。3)股权结构稳定:实际控制人田明董事长兼总经理持股61.45%,决策效率高。
    口腔CBCT:市场扩大叠加市占率提升,业绩高增长。
    1)消费升级、人口老龄化促使国内口腔市场规模10年复合增长18%。民营口腔医疗机构是驱动口腔诊疗产业的主要力量,2016年已达到8.1万家。2)CBCT成像优势明显,渗透率逐渐提高,未来5年空间140亿元。口腔数字化趋势下,CBCT替代全景机和传统CT,我们从存量市场+增量市场+更换需求三个方面测算未来5年国内口腔CBCT的市场空间约为140亿元。3)美亚光电打破CBCT国际垄断,目前国内市占率约30%:美亚凭借其产品的高性价比占据民营诊所等中低端市场,我们估计目前美亚国内市占率为30%左右。我们判断公司2018年销售量有望超过1500台,同比增长50%以上。4)受益市场扩大和渗透率提升,美亚光电口腔CBCT业务快速发展:业绩高速增长,5年收入复合增长85%,盈利能力强毛利率约为60%。5)“妙思”椅旁设备,构建“数字化口腔医疗生态链”:椅旁修复系统是未来牙科设备高端配置方向。美亚是国内首家,预计于2019年进入市场。
    色选机:收入稳定,海外需求驱动成长。
    1)色选机为公司支柱产业,营业收入国内强势领先市场占有率约为30%。2)海外市场是公司未来色选机市场增量的主要动力:美亚色选机出口销量约占30%,毛利率在60%以上。目前主要拓展东南亚、印度、南美等市场。海外色选机渗透率显著低于中国,具有较大增长潜力。3)色选品类不断拓展,行业天花板越来越高,智能化设备也进一步提升色选机的更换需求。
    工业检测设备:延续进口替代,静待消费升级。公司是国内第一家进口替代厂商,工业检测设备主要用于食品、汽车行业。
    投资建议:我们预计公司2018-2020年净利润有望达4.36、5.27、6.28亿元,同比分别增长19.66%、20.86%、19.12%。对应的EPS为0.65、0.78、0.93元,PE分别为36/30/25倍,首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示:海外拓展不及预期风险;行业需求低于预期风险;行业竞争加剧风险;汇率波动风险。

昆仑万维:互联网2.0核心业务为2019年发展重点

减持目的为降低股权质押率
    公司实际控股人及管理层于近期合计减持约5%股份目的为降低股权质押率及股权质押风险对各利益相关方的冲击,进而保障企业平稳发展、增强市场信心。此外,公司股权质押融资资金主要用于收购Opera及闲徕互娱股权,目前公司持股比例分别为43.7%、100%。
    互联网2.0核心业务为发展重点
    2019年公司将大力发展游戏、新闻、视频等业务,继续开拓海外市场。游戏方面,公司将采取“研运一体+内容游戏化+自研IP”战略,预计GameArk将迎来新一轮快速成长期;公司浏览器与数字新闻资讯平台Opera方面,目前新闻业务发展平稳,2019年即将上线的广告平台业务及非洲、南亚及东南亚的小贷业务有望成为主要收入增长点。
    闲徕从娱乐及电商领域寻找突破
    闲徕主要利润来源于传统棋牌业务的房卡、金币、游戏联运及广告收入,同时积极培育直播、语音聊天室、社交电商等新业务,其中主打S2B2C模式的社交电商差异化主要体现在以下两方面:1)销售模式的创新;2)受众群体设定为3-6线城镇青年。新业务中,目前语音聊天业务处于盈亏平衡状态,而闲徕优品则仍处于投入期,用户体量有望进一步提升。
    维持公司“增持”评级
    我们预估公司2018年、2019年以及2020年营业收入分别为41.24亿元、49.48亿元、59.63亿元,净利润分别为11.53亿元、13.77元、16.35亿元,EPS分别为1.00、1.20、1.42元/股,对应PE分别为12.51、10.48、8.83倍。 ?
    风险提示:游戏审批趋严使得新游戏上线进度不及预期;游戏表现不及预期;投资项目业绩不及预期。

中工国际:谨慎经营生效放缓叠加毛利率回归常态致使全年业绩出现下滑

事件:公司发布业绩快报,预计2018年实现营业总收入约101亿,同比下滑7.3%,归属于上市公司股东的净利润为12亿元,同比下滑18.9%。
    四季度业绩同比下滑58%使得全年增长由正转负。根据公告的全年业绩,18Q4单季预计实现收入22.3亿,同比下滑52%,归母净利润2.64亿,同比下滑58%,较18Q1/Q2/Q3单季净利润增速10.2%/24.2%/-1.6%出现较大幅度下降,致使全年业绩负增长低于我们业绩前瞻预期(0%)。
    谨慎经营下合同生效放缓叠加毛利率回归常态致使全年业绩下滑。一方面,自16年以来公司合同生效放缓,低于年收入体量,无法支撑持续增长。2016-2017年生效额为9.5/10.0亿美元,对应收入折合美元约10.8/15.3亿美元;同时反应未来项目执行的预收款自15年以来持续减少,18年9月末降低至8年以来最低水平约为20亿(15年末约52亿元),同比17年9月末继续减少10.1亿元,显示了公司近年在面临复杂的国际经济形势下,维持谨慎经营使得部分项目生效滞后,导致收入减少。另一方面,18年前三季度公司毛利率同比下降10.5个百分点,主要是由于16-17年大量项目竣工进入结算高峰期产生利润较多,将毛利率推升至较高水平,随着18年以来结算项目量减少,工程毛利率逐渐回归常规水平,全年受此影响净利润降幅大于营业收入。
    拟发行股份购买集团内优秀设计院资产,完善业务布局。公司拟向控股股东国机集团发行股份购买中元国际工程100%股权并募集配套资金不超过2000万元,本次发行股份购买资产交易对价约12.71亿元,发行价10.31元/股。中元国际工程是集团内优质的设计资产,拥有30多个专业类别的工程技术人员2400多人,具有甲级工程设计综合资质,可以承接全行业各等级的工程设计业务。公司在医药、建筑、机械、化工、能源等行业内拥有丰富的工程业绩,收购完成后将极大的丰富中工的业务结构和领域,公司在国内的项目开展也将大踏步前进。
    入选国企改革“双百企业”名单彰显公司央企骨干和行业龙头地位,控股股东成为国有资本投资公司试点企业。国务院国企改革领导小组通过“双百企业”遴选力求打造一批治理结构完善、经营机制高效、创新能力和市场竞争力突出的国企改革尖兵,将在2018-2020年期间实施国企改革“双百行动”,公司作为入选企业已经制定了综合改革实施方案并完成上报,未来有望进一步提升综合实力和业务竞争力。18年12月29日,公司控股股东国机集团成为国有资本投资公司试点企业之一,中工作为重要上市平台有望受益。
    下调盈利预测,下调投资评级至“增持”:国际形势复杂,公司部分项目生效滞后,下调盈利预测,预计公司18-20年净利润分别为12.03亿/10.59亿/11.12亿(原值为17.21亿/19.97亿/22.97亿),对应增速为-19%/-12%/5%,PE为11X/13X/12X,下调投资评级至“增持”。

龙蟒佰利:国内外龙头相继涨价,钛白产业链景气上行

公司公告:公司根据国内国际钛白粉市场情况,决定即日起各型号硫酸法钛白粉销售价格在原价基础上对国内各类客户上调500元人民币/吨,对国际各类客户上调100美元/吨。
    钛白粉市场回暖,龙头企业宣布涨价。自2018年四季度以来,国内钛白粉市场进入需求淡季,价格较为低迷;同时受到冬季限产的影响,钛白粉企业开工率有所下滑,行业呈现去库存趋势。今年春节过后,厂家普遍库存较低、在手订单饱满,龙头企业率先宣布对国内客户上调价格500元/吨。当前国内钛白粉有效产能约为320万吨,行业平均开工率已达90%,三到五月将进入行业传统的消费旺季,钛白粉价格有望持续上涨。我们测算硫酸法钛白粉价格每上涨500元/吨,公司年化业绩增厚1.98亿元。
    钛原料供给收缩,未来五年处于上涨通道。钛原料的全球供应格局较为集中,在高品位钛矿的供应上,行业集中的趋势更加明显。前五大钛原料供应商RioTinto、Iluka、Tronox、Cristal、Kenmare的市场份额合计约46%。在供给端,我们观察到自2012年钛矿价格下跌以来,全球各大钛矿供应商都大幅削减了资本开支,2013-2018年全球几乎无新增矿山供应,同时部分在产矿山也逐步接近了开采的尾声,高品位钛原料供应持续下滑。我们预计全球钛原料的供应在未来五年内将持续紧张,对全球钛白粉价格形成支撑。1月31日Venator宣布上调其钛白粉在美国和加拿大的售价,涨价幅度约为150美元/吨,印证了我们对海外氯化法钛白价格趋势的判断。
    亚洲第一钛白粉龙头,全产业链布局初现形态。公司现为亚洲第一、全球第四的钛白粉龙头企业,拥有硫酸法钛白产能54万吨、氯化法钛白产能6万吨,在建的20万吨氯化法二期项目即将投产,完善公司高端产品结构。公司远期规划形成60万吨硫酸法、70万吨氯化法产能。公司拥有完整的产业链布局,子公司龙蟒钛业拥有80万吨钛精矿的生产能力,凭借其资源优势,稳定公司原材料供应、提升产品毛利率;在产业链下游,公司拟投资20亿元建设3万吨海绵钛生产线,依托氯化法提供的高纯四氯化钛,生产低成本、高品质的海绵钛,从而进军高端钛材领域,公司全产业链布局初现形态。
    盈利预测与投资评级:龙蟒佰利作为钛白粉行业的国际化龙头,氯化法的技术突破和钛精矿的资源优势为公司构筑了很高的竞争壁垒,公司成长稳健,钛白粉涨价对应业绩弹性大,并持续与股东分享发展红利。维持公司盈利预测,预计2018-2020年的归母净利润为27.37、30.51、36.81亿元,对应PE为9X/8X/7X,维持“增持”评级。

中天科技:多业务共同驱动业绩稳定快速估值,期待未来5G

业绩符合我们预期,多因素共同驱动持续稳定较快增长
    2018年公司收入340.99亿元,同比增长25.92%,主要源于公司紧抓宽带中国(光棒产能释放)、特高压电网、海上风电工程等重大规划及重大工程快速推进机遇,合理布局产业,使公司营业收入有较快增长。公司实现归母净利润21.53亿元,同比增长20.76%,持续稳定快速增长,也是由光通信+特高压+海洋装备共同驱动。
    光棒扩产持续提升盈利能力,但未来光纤价格承压,期待5G拉动
    受运营商库存影响,集采订单执行延缓,持续快速增长承压。即使中移动启动了新一轮光缆集采(2019年1.05亿芯公里),但19年国内光纤需求增长将放缓,而供给持续释放,供需格局有所缓解,光纤价格将承压。展望未来,5G建设即将启动,未来需求端有望改善,仍值得期待。中天科技光棒稳步扩产,棒纤缆匹配,成本有望继续下降,保证盈利能力。
    四大业务板块战略布局逐步完善,保持高质量增长之路
    公司已形成光通信、电力、新能源和海洋四大业务板块,战略布局逐步完善。1)光通信:光棒-光纤-光缆上下游产能100%匹配,光通信产业链规模效应逐渐释放。同时,为更好地服务于5G通信产品需求,拓展光模块、5G天线新业务;应用工业互联网技术,提升智能制造水平,推动光通信产业链毛利水平的进一步提升;2)电力:受益国内特高压项目持续建设和国外一带一路国家电网升级,迎来市场新机遇;3)新能源:新能源汽车及国家电网大储能项目高速发展带来高性能动力、储能锂电池的大量需求,公司新产品突破后有望进入收获期;4)海洋装备:受益跨洋通信、海上风电、海底监测网等持续建设,订单充裕,同时海缆向系统发展,充分发挥海底光、电缆品牌、技术优势,进一步延伸海底接驳盒、水下连接器业务,实现海底通信、输电、观测完整产业链,面临广阔成长空间。
    盈利预测及投资建议
    公司光通信+电力+海缆+新能源多元化稳健经营,战略布局已逐步完善,5G的到来值得期待。公司18业绩快报略高于我们的盈利预测,调整18年盈利预测,从21.04亿元上调为21.58亿元;同时,受运营商库存影响,光纤需求增速放缓,供需格局有所缓解,未来光纤价格承压,因此调整19~20年盈利预测,从原来24.2亿和31.5亿元,下调为23.2亿和27.1亿元,对应19年PE为11x,将评级从“买入”下调为“增持”。
    风险提示:光纤价格大幅下降风险,新能源业务市场拓张低于预期等。

长海股份:扩产原纱拓展复材,玻纤“全能”选手续写新篇

长海股份是玻纤行业优质民企。主营业务为玻纤制品(短切毡和湿法薄毡为拳头产品),拥有具备完全自给能力的上游玻纤原纱产能,与此同时向下游复合材料及树脂等拓展,全产业链布局思路清晰。从历史上看,随着玻纤整体需求量和下游应用场景的不断扩展,公司凭借自身较强竞争力不断提升市场份额,业绩保持稳定增长:12-17年营收和归母净利复合增速为27.5%和17.9%。而17年业绩出现下滑,主要原因在于:1)玻纤原纱产线冷修技改导致外购原纱增加,且玻纤和化工原材料价格上涨等造成制品毛利率下降;2)原纱外售量减少;3)汇兑损失。18年年中以来,随着定增募投项目逐步落地,公司19年业绩将保持稳定增长,中长期亦具备较高成长性。
    拳头产品短切毡和湿法薄毡需求稳步增长,原纱成本降低促制品毛利率提升。短切毡主要应用领域为汽车顶棚,其需求与汽车产量、渗透率等存在较高相关性。汽车产量增速或出现放缓,但中长期看玻纤制品渗透率的提高将持续驱动短切毡需求稳定增长。湿法薄毡主要应用在PCB、蓄电池等领域,5G、新能源汽车等发展将驱动其中长期需求稳步增长。短切毡和湿法薄毡生产成本中玻纤纱占比最大(接近60%),随着原纱产线冷修技改完成,单线产能、生产和管理效率的提升使得原纱成本下降明显,我们预计19年短切毡和湿法薄毡的毛利率有望同比提升。中长期看,随着下游需求增长、产能利用率提高、原纱成本下降(仍有产线待冷修技改),制品业务的营收和净利仍将保持稳定增长。
    玻纤原纱供需短期承压,中长期持续向好。公司现有原纱产能除了自供制品生产之外,亦有部分外售产能能够贡献业绩。据我们测算,18Q4-19Q2玻纤季度边际产能均有新增,对行业价格将持续形成压力,但由于19年新增产能边际逐渐减少,随着需求的增长,19Q2之后新增产能对价格的影响或将逐步消除,玻纤中长期的成长性仍将随着下游需求增长及渗透率提高长期存在。公司外售原纱主要用在建筑建材和风电等领域,短期来看价格有一定压力,但由于成本公司较低,仍将在2019年提供业绩的边际增量。
    热塑复材为未来发展方向,有望再造公司业绩增长一极。16年全球玻纤复材产量为1080万吨,产值为820亿美元,预计未来5年全球玻纤复材市场规模仍将以8.5%的年增长率强劲增长。热塑性复材具备高性能、低成本、环保等特点,增速将高于热固性复材,17年国内产量为210万吨,同比增长6.4%,占复材总产量达到47%。公司年产7200吨连续纤维增强热塑复材项目已于18年12月31日投产,拓宽公司制品产品品类,进一步扩大潜在需求领域。另外,树脂项目投产亦提高了制品的原料自给率。
    公司经营稳健,资产质量较高,现金流好,营运能力强。公司玻纤全产业链布局,盈利能力较稳定,抗周期性强。公司17年资产负债率仅为22%,现金比率也为同行业最高,经营性现金流量净额一直保持稳定增长。
    我们预计公司18和19年营收为23和27.5亿、归母净利为2.7和3.3亿,对应PE为14和11倍,PE和PB估值均处于历史低位。公司制品业务稳步发展,原纱成本具备较强竞争力,复材延伸拓需求,全产业链布局思路清晰,与玻纤原纱企业比,抗周期性强。首次覆盖,给予“增持”评级。
    风险提示:玻纤需求、原纱价格大幅下滑;热塑复材项目拓展低于预期;贸易摩擦影响公司海外收入等。

元祖股份:19年加快门店布局,年礼新品平滑季节波动

事件:近期我们调研了元祖股份。
    核心观点:
    1、中秋错期导致四季度增速略低,一季度有望好转:公司近日公布了2018年业绩预告,营业收入同比增长8%-12%,净利润区间为2.24-2.44亿元,四季度略有亏损。主要原因是18年中秋在9月,因此中秋旺季收入计入三季度,而17年部分计入四季度,导致四季度基数较高。从目前情况来看,公司春节卡券销售情况进展良好。卡券销售计入公司预收账款,客户实际提领产品后才计入公司销售收入,因此公司业绩受节假日提领礼盒影响而波动。公司今年首次在春节推出6-7款年礼新品,将有效促进春节客户的提货,因此,一季度业绩将有望实现较好增长。
    2、19年开店速度有望提升:公司门店拓张一向较为稳健,但是在经济下行周期中,由于门店房租有较大的议价空间,公司倾向于加速开店。公司在2008年和2012年门店数量都有较好增长。目前不少城市尤其是三四线城市店面房租有下行趋势,利好公司凭借资金优势寻求优质门店资源。目前门店已覆盖全国百余个一级、二级城市,公司全国范围内门店已布局超过600家,19年预计将比18年布局更多店面,主要布局更多空白市场。公司已经在四川、江苏等地开启培训项目,为拓张新店提供人才保障。
    3、公司内控管理严格,费用整体可控:公司在行业内最早做到产品可追溯体系,并且在全国600多家门店实现卡券通提通兑。
    公司内部严格管控促销折扣,并回购追溯线上较高折扣产品出货源头,追查并惩处违规折扣出货,利于维护产品价格体系。
    去年公司改变了销售人员激励政策,卡券销售有激励,此外对提领礼盒的门店也有激励,鼓励店员为客户提供优质服务,保证公司品牌形象。公司人力成本预计稳中有升,19年房租成本有望下降,整体销售费用可控。
    4、盈利预测与估值:预计公司18-20年EPS 分别为0.99元,1.19元和1.44元,对应估值分别为18X,15X 和12X,给予“推荐”评级。
    5、风险提示:1)食品安全问题;2)开店销售情况不达预期;
    3)同业竞争愈发激烈;4)卡券提领礼盒季节性波动。