工业自动化仪表领军者，内稳外拓竞争力持续提升

川仪股份(603100)
    主要观点：
    公司总览：工业自动化仪表领军企业，营收净利稳步提升
    川仪股份是国家重点布局的全国三大仪器仪表基地之一。公司主营工业自动控制系统装置及工程成套，产品涵盖智能执行机构、智能调节阀、智能变送器等，细分产品品类齐全。工业自动控制系统装置及工程成套是公司收入主要来源，营收占比维持80%以上，17-23年收入CAGR达16.6%，主营业务优势突出。公司营业收入稳步提升，2023
    CAGR=15.81%，受原材料及产品结构变动影响，公司毛利率自2022年起略有下滑，受益于公司良好费用管控，18-23年三费费率下降2.4pct，净利率维持相对稳定。公司于2022年发布股权激励方案，彰显信心。2025年1月公司引入国机集团成为公司股东，有望从战略地位及业务协同方面带动公司进一步发展。
    行业层面：工业自动仪表市场空间广阔，进口替代+下游拓展推动国产扩容
    1）仪器仪表主要用于测量、指示、记录等多种功能，可应用于石油化工、钢铁冶炼、电力电工、电子制造等多个领域。受益于政策支持+下游景气，我国仪器仪表行业空间2024年达1.08万亿元，18-24年CAGR达4.7%。工业自动控制系统装置制造业是仪器仪表第一大细分行业，主要用于工业生产的信息采集、传送和控制执行，2019年在仪器仪表制造业市场中市占达34.68%，市场空间超3000亿。
    2）工业自动控制系统装置业产品技术含量高，生产工艺复杂，高端市场主要由大型国际跨国企业占据。以仪器仪表市场典型产品控制阀为例进行国产化率分析，控制阀市场Top50企业2023年销售额达380.47亿元，19-23年CAGR达9.3%，从增速来看高于仪器仪表行业企业营收增速，行业集中度进一步提升。国产品牌销售占比达42%，4年间提升7pct，进口替代持续加速。
    3）政策驱动进口替代加速，多下游持续发展带动行业扩容。政策驱动下，仪器仪表行业进口替代有望持续加速。石油化工行业资本开支有望持续带动行业需求延续，政策指引下国内化工新材市场自给率有望突破，叠加核电市场扩容带动产业链需求提升，多下游持续发展下仪器仪表行业市场有望持续扩容。
    公司分析：内稳外拓，公司竞争力有望持续提升
    1）多产品齐头并进，向产品+解决方案组合型供应商突破。公司是国内极少数综合型自动化仪表及控制装置研发制造企业，产品谱系完备，综合优势领先。公司依托综合型企业生产优势，加快向整体解决方案提供商突破，2023年公司新增59个自动化解决方案，涵盖常规市场和锂电、医药等领域，新增多领域客户订单，持续实现突破。
    2）研发创新实力强劲，持续进军中高端市场。公司研发持续高投入，研发创新实力强劲，2023年，公司研发投入达到5.24亿元，同比增长15.3%，公司研发费用率持续增长，2023年公司研发费用率达到7.14%。公司以市场需求为导向，持续推进核心技术攻关，产品制造精益求精。
    3）扩产正当时，数字智能化加码生产提效。“数智川仪”工程强化供应链保障，提升产品综合交付能力，公司智能执行机构、智能流量仪表、智能调节阀、智能压力变送器等产能提升10%-37%。主要产品产能显著提升，产能利用率维持高位，助力营收进一步增长。2024年公司拟发布定增支持产能持续增长，提升公司行业竞争力。
    4）深耕细作拓展市场，海外市场持续外拓。公司深挖客户需求，优化销售结构，助力公司市场规模持续扩大。同时，公司持续发力市场营销，积极参与国内外市场交流拓展客户面，有望持续引进新客户。2024H1公司海外市场新签订单同比增长86%，海外市场覆盖持续拓宽。
    盈利预测与投资建议：
    我们预测公司2024-2026年营业收入分别为79.46/87.15/95.65亿元，归母净利润分别为8/9.07/10.38亿元，以当前总股本计算的摊薄EPS为1.56/1.77/2.02元。公司当前股价对2024-2026年预测EPS的PE倍数分别为13.8/12.2/10.6倍。
    公司所处申万行业分类为机械设备-通用设备-仪器仪表类，此细分品类包含公司总计60家，剔除其中缺少估值预测的公司，我们选取剩余24家公司作为可比公司，24-26年可比公司PE均值为44.3/39.7/29.9。
    考虑公司作为我国工业自动化仪表领先企业，研发实力强劲，下游+产能持续外拓，公司有望凭借技术及管理优势持续扩张市场，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    外部环境变化带来的不确定性风险，产品研发风险，产能扩张不及预期风险，业务扩张不及预期风险，应收账款风险，存货跌价风险，部分原材料供应及价格波动风险，下游需求不及预期风险，市场竞争加剧风险，投资收益波动风险，核心技术人员流动风险，研究数据更新不及时，不能及时显示企业变动风险等

公司事件点评报告：短期业绩承压，铸造业务收入大幅增长

金雷股份(300443)
    事件
    金雷股份发布2024年年度报告：2024年公司实现营业收入19.67亿元，同比增长1.11%；实现归母净利润1.73亿元，同比下滑58.03%。
    投资要点
    风电行业有望重回良性竞争，带动公司盈利修复
    2024年，公司实现营业收入19.67亿元，其中风电行业实现收入14.39亿元，同比下滑11.06%，毛利率为19.32%，同比下滑14.18pct，其他铸锻件行业实现收入4.09亿元，同比增长48.01%，毛利率为29.76%，同比下滑6.99pct。
    公司业绩承压的主要原因包括：1）风电行业市场竞争加剧，风电产品价格尤其是铸件产品价格有所下降，影响公司整体盈利水平；2）“海上风电核心部件数字化制造项目”于2023年9月投产，2024年处于产能爬坡和市场开拓阶段，产能利用率、人机效率等未达最优，吨钢折旧费、人工费等处于高位，成本费用高位叠加售价下降，项目亏损较大。
    2024年10月，12家风电整机商在北京国际风能大会上签订《中国风电行业维护市场公平竞争环境自律公约》，旨在解决低价恶性竞争等问题，受益于此，整机中标价格企稳，有望带动零部件企业盈利修复。
    风电铸造产能持续释放，交付量快速增长
    2024年，公司风电铸造业务快速增长，产能持续释放，铸造主轴及轴承座等铸造产品交付量同比增长120%，实现风电铸造产品收入2.77亿元，同比增长71%。目前，公司已具备全流程生产5MW~25MW风机主轴、轮毂、底座、连体轴承座等大型风机核心铸造部件能力，月产量屡创新高，产品广泛应用于海上风电项目，满足了市场对大兆瓦风电铸件的需求。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为28.16、33.60、38.51亿元，EPS分别为1.17、1.57、1.91元，当前股价对应PE分别为18.2、13.5、11.2倍，风电行业有望重回良性竞争，公司在风电“锻造+铸造”领域的长期布局优势将得到体现，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    风电需求不及预期风险、产品价格大幅下降风险、原材料价格大幅波动风险、风电铸造业务布局不及预期、大盘系统性风险。

2024年年报点评：经纪业务表现稳定，投行、资管收入降幅较大

光大证券(601788)
    投资要点
    事件：光大证券发布2024年年报。公司2024年实现营业收入96.0亿元，同比-4.3%；归母净利润30.6亿元，同比-28.4%；对应EPS0.58元，平均ROE4.5%，同比-2.0pct。第四季度实现营业收入31.9亿元，同比+40.2%，环比+43.6%；归母净利润10.68亿元，同比扭亏为盈，环比+78.1%。
    坚持财富管理转型导向，经纪业务收入稳健增长：2024年公司实现经纪业务收入29.9亿元，同比+8.0%，占营业收入比重31.4%。全市场日均股基交易额11853亿元，同比+23.1%。公司两融余额428亿元，较年初+16%，市场份额2.3%，较年初+0.1pct，全市场两融余额18646亿元，较年初+12.9%。公司全年代销金融产品收入5.3亿元，同比增长8.4%。
    受监管环境影响，投行业务收入持续下滑，债券承销排名靠前：2024年公司投行业务收入8.2亿元，同比-20.3%。股权主承销规模10.1亿元，同比-81.0%，排名第35；其中IPO1家，募资规模9.6亿元；再融资1家，承销规模0.5亿元。债券主承销规模4267亿元，同比-3.1%，排名第7；其中地方政府债、中期票据、金融债承销规模分别为1711亿元、826亿元、556亿元。IPO储备项目3家，排名第20，其中两市主板1家，北交所1家，创业板1家。
    资管业务收入同比下滑，光证资管AUM稳健增长：资管业务收入7.9亿元，同比-21.8%。光证资管管理规模3114亿元，同比+3.7%。2024年光证资管聚焦主责主业，努力开拓私募资管业务，巩固深化核心客户合作关系，并不断拓展客户群体、优化业务结构。根据中基协统计，光证资管2024年三季度私募资产管理产品月均规模行业排名第5位。
    Q4自营投资收益大幅增长：投资收益（含公允价值）24.9亿元，同比-0.9%；第四季度投资收益（含公允价值）8.9亿元，同比+53.3%。公司自营坚持立足绝对收益导向，权益自营整体资产组合实现正收益，固收自营进一步丰富投资品种，增强盈利稳定性。
    盈利预测与投资评级：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为33.19、35.66、37.21亿元，对应同比增速分别为8.53%、7.44%、4.35%，对应EPS分别为0.72、0.77、0.81元/股，当前市值对应PB估值分别为0.96x、0.91x、0.86x。公司聚焦主业稳健发展，看好持续强化竞争力，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：1）交易量持续走低；2）权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

公司事件点评报告：Q4业绩大幅改善，数据中心电源打开增长空间

禾望电气(603063)
    事件
    禾望电气发布2024年年报：2024年，公司实现总营业收入37.33亿元，同比下降0.50%；归母净利润为4.41亿元，同比下降12.28%；扣非归母净利润为3.97亿元，同比下降5.76%。
    投资要点
    2024Q4业绩大幅改善，新能源电控业务保持稳定
    2024Q4公司实现营收14.22亿元，同比上升25.05%，环比上升52.88%；归母净利润1.87亿元，同比上升85.86%，环比上升90.04%；扣非归母净利润为1.34亿元，同比上升31.98%，环比上升34.30%。受益于风电业务稳健增长以及海外业务持续拓展，公司2024Q4业绩大幅改善。
    公司新能源电控业务主要包括中小功率变流器、兆瓦级低压变流器、IGCT中压变流器和级联中压变流器等产品，广泛应用于风电、光伏、储能、氢能等领域。2024年新能源电控业务实现收入28.6亿元，同比下降4.79%，占比公司营收76.6%。新能源电控业务作为公司基本盘，营收规模较为稳定。
    海外市场收入高增，风电业务取得突破
    2024年公司海外营收2.59亿元，同比增长122.74%，营收占比6.95%。海外市场增速亮眼，系公司风电业务海外市场取得突破，在主要的海外市场形成批量发货。
    数据中心电源打开增长空间
    公司在高压交流、高压直流、脉冲功率等特种电源系统，以及数据中心电源系统上，正不断推出创新方案，积极开展工程应用，包括（1）研发大容量、多功能、高精度的新能源装置用并、离网测试电源系统；（2）研发高压交流、高压直流、脉冲功率等特种电源系统；（3）研发数据中心电源及系统创新方案；（4）完善静止无功发生器SVG的产品系列和微电网支撑特性。我们看好公司技术背景下的数据中心电源业务持续放量，打开增长空间。
    盈利预测
    我们看好公司的数据中心电源业务持续放量。预计公司2025-2027年收入分别为45.97、55.64、66.32亿元，EPS分别为1.4、1.61、1.91元，当前股价对应PE分别为23、20、17倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料成本上升风险，新能源下游竞争加剧，数据中心业务发展不及预期等。

公司事件点评报告：业绩重回增长，机器人核心部件布局加快

微光股份(002801)
    事件
    微光股份发布2024年年度报告：2024年公司实现营业收入14.09亿元，同比增长11.12%；实现归母净利润2.21亿元，同比增长82.16%；实现归母扣非净利润3.02亿元，同比增长8.39%。
    投资要点
    下游需求释放，业绩重回增长
    2024年公司实现营业收入14.09亿元，同比增长11.12%。分业务看，外转子风机/冷柜电机/ECM电机产品分别收入7.06/3.23/2.29亿元，分别同比增长18.80%/2.54%/0.52%；毛利率分别为34.73%/27.26%/42.43%，分别同比变动-2.02/-3.72/+2.10pct。
    2024年公司境外收入达7.72亿元，同比增长15.21%，境外销售毛利率达35.96%，公司对“一带一路”国家和地区的出口收入占出口收入比例为59.54%。公司产品ECM电机和伺服电机都是节能高效电机，持续受益于海外需求以及国内大规模设备更新政策推动，远期空间巨大。
    完成多项产品开发，机器人核心部件布局加快
    2024年公司完成储能行业防爆型电动执行机构、四款无框力矩电机、三款空心杯电机、四款小惯量伺服电机等的开发，A2系列EC高效机翼型离心风机、P2系列EC高效机翼型轴流风机、储能空调用散热风机、AGV及移动机器人用低压伺服电机、四款小惯量伺服电机等实现量产。公司“浙江省智能高效风机重点企业研究院”申报成功，储能用高防腐型EC外转子轴流风机、人形机器人用69无框力矩电机等八项新产品通过省级工业新产品鉴定。
    公司丰富伺服电机产品系列，向伺服系统、运动控制、机器人与自动化拓展，紧盯机器人产业发展方向。未来公司将加快人形机器人核心部件空心杯电机、无框力矩电机、关节模组等开发及产业化，提高机器人产业规模和市场竞争力。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为15.65、17.42、19.43亿元，EPS分别为1.47、1.64、1.83元，当前股价对应PE分别为26.4、23.7、21.2倍，公司主业受益于下游需求释放，同时机器人核心部件布局助力长期成长，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    电机终端需求不及预期、原材料价格大幅波动风险、机器人布局不及预期风险、大盘系统性风险。

宁沪高速24年报点评，财费下降&投资收益增长，导致利润大增

宁沪高速(600377)
    事件
    近日，宁沪高速披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入231.98亿，同比增+52.7%；归母净利49.47亿，同比增+12.09%；扣非归母净利48.8亿，同比增+16.9%；基本每股收益0.98元，加权ROE为13.63%，经营活动产生的现金流量净额为63.16亿元。
    分红政策，公司拟派发现金股息24.68亿人民币，每股0.49元（含税），约占本年度归母净利比例的49.9%，全年仅1次分红。若以年报披露日A股的股价计算，股息率约为3.4%。
    点评
    公司于1997年和2001年，分别在港交所和上交所先后上市。截止报告期末，总股本50.38亿，其中A股30.02亿，港股12.22亿。第一大股东江苏交通控股有限公司，持股比例为54.44%。
    公司主营业务，为江苏省境内收费路桥的投资、建设、经营及管理，并开发高速公路沿线的服务区配套经营业务。公司是江苏省唯一的上市路桥企业，专注于持续完善和整合苏南路网内优质路桥项目。除沪宁高速江苏段外，还拥有宁常高速、镇溧高速、广靖高速、锡澄高速、锡宜高速、镇丹高速、常宜高速、宜长高速、五峰山大桥、宁扬长江大桥以及沿江高速、江阴大桥、苏嘉杭高速、常嘉高速等位于江苏省内的收费路桥全部或部分权益。
    路桥主业，业务量方面，公司控股路网加权平均流量，24年为7.1万辆/日，23年为6.8万辆/日；24年相比23年，流量增速+4.24%。
    路桥主业：营收金额方面，实现通行费收入约95.28亿，同比增+0.17%，占总营收的41.07%；实现毛利润金额56.08亿，同比增+8.13%，占总毛利的91.97%。
    新能源发电业务：公司第二利润行业。24年受风资源因素影响，上网电量有所增长，带来电力销售实现营收7.2亿元，同比增长约12.08%，占总营收的3.1%；毛利润金额3.65亿，同比增+21.32%，约占总毛利的5.98%。此板块围绕着发电上网模式展开，包含交能融合开发的新路径新场景，推进全路域清洁能源产业布局等战略方面。
    以上两项主业的毛利润贡献占比，已达到97.95%，为公司核心利润来源。其余业务包括：高速配套业务、地产板块、参股公司投资收益、金融资产分红收益等。其中投资收益17.8亿，同比增21.5%。
    投资评级
    近年来，公司积极探索并发展交通+新能源业务，以进一步拓展盈利空间。截至本报告期末，直接参与经营或投资的路桥项目达到19个，控制或参股的路桥里程约1,000公里。总资产约人民币898.86亿元，归属于上市公司股东净资产约人民币385.97亿元。
    公路主业，持续扩张。依据年报披露口径“控制或参股的已开通路桥里程”，19年840公里，23年910公里，24年1000公里，可见公司路产逐年增加，利好利润增速。
    产能扩张必伴随着投资新建与改扩建项目，年报披露22-24年投资支出分别是76亿、27亿、112亿，预计25年投资计划94亿。此举带来负债端的持续压力。我们测算22-24连续三年带息负债金额均超300亿，预计25年仍维持高位。
    综述，公司基于独特的长三角区位优势，依靠科技手段，用于扩容、收费、巡查、疏堵、交能融合等运营管理，大幅提升效率，确保业绩与分红的可持续性。我们首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    行业政策风险；竞争格局变化风险；项目投资风险；

金盘科技首次覆盖报告：干变龙头企业，加速布局AI及海外新市场

金盘科技(688676)
    电力设备稳盘，AI数字化打造新动能。公司是全球电力设备供应商，变压器系列、成套系列、储能系列等产品为公司筑牢基本盘，AI数智化领域实现业务的内生外延，持续对外输出数字化整体解决方案业务，积极进军工业机器人领域，打造新动能。公司发展稳健，营业收入从2020年24.2亿元增长到2024Q1-3的47.99亿元，归母净利润从2020年2.32亿元增长到2024Q1-3的4.04亿元，主要得益于公司拓宽产品领域，拓展新客户、新市场。
    干变市占率领先，数据中心订单激增。公司干式变压器收入占总营收约60%，2019-2021年国内市占率分别为 7.84%、9.43%、11.68%。按下游行业结构来看，2023年公司新能源下游收入占比 56%，其中光伏（51%）、风电（30%）；非新能源领域中，收入占比43%，其中工业企业电气配套（42%）、基础设施（19%）。2024年来非新能源领域增量贡献大。24H1国内重要基础设施、发电及供电、新基建领域的销售收入分别同比增长104.7%、67.4%和83.4%。受益AI算力需求旺盛，IDC变压器订单暴增，2024Q1-3公司国内数据中心订单量同比增长了102%。我们认为公司移相整流变压器适配巴拿马电源，叠加配电开关打造智算中心AIDC强电侧产品全覆盖，未来有望持续受益于AI高速发展。
    产能布局全球化，海外市场打开成长空间。2024Q1-3公司海外业务实现收入13.66亿元，占总营收的29%，较2023年海外收入占比18%大幅提升。24H1外销订单为28.48亿元，同比增长180%。公司目前已扩大公司在墨西哥的产能，并在墨西哥及美国做好全线产品产能扩产准备，欧洲已完成波兰工厂和欧洲销售及售后服务总部的布局。我们认为公司全球化生产战略，或有望缓解关税变化风险，海外收入有望持续兑现高增长。
    储能收入高增，产品全面性能优越。24H1公司储能系列产品实现收入2.84亿元，达到23年全年收入近7 成，毛利率达12.08%。公司掌握除电芯外的高中低压储能变流器（PCS）、能量管理系统（EMS）、电池管理系统（BMS）等关键部件核心技术，成本较同行降低约3%。目前，公司储能产品现有产能包括桂林基地的1.2GWh和武汉基地的2.7GWh，具备6-35kV的储能能力，并在2022年7月发布了全球首例35kV高压级联大容量产品。
    AI赋能数智化生产，内生外延打造新成长曲线。公司积极布局AI数智化生产，建成7座数字化标杆工厂，将AI技术与数字化制造平台深度融合，贯穿研发、生产、销售、运营等全过程。2024H1数字化整体解决方案业务订单总金额达4.76亿元（不含税），涵盖新能源输配电、物流仓储等行业。此外，公司数据资产化进程，数据资产评估价值超3亿元。
    进军工业机器人，开启智能制造新征程。公司形成“海南研发+武汉制造”的双核架构布局机器人。依托集团在数字化工厂建设的技术积累，聚焦智能工业机器人，开发“软硬一体化”解决方案，已与客户签订业务合作协议。
    投资建议：公司作为干式变压器龙头，产能布局全球化，国内海口、武汉、桂林、上海等以及在美国、墨西哥均有产能，海外市场打开成长空间，以智算中心AIDC为代表的新基建板块营收增速亮眼，储能逐步兑现业绩，且积极布局AI数智化生产及机器人，有望贡献新动能。我们预计2024/2025/2026年公司归母净利润分别达5.95/8.87/11.67亿元，对应EPS分别为1.30/1.94/2.55元。给予“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅上涨的风险；市场需求不及预期的风险；行业竞争加剧的风险：地缘政治的风险。

公司事件点评报告：AI布局不断深化，数据中心业务未来可期

同飞股份(300990)
    事件
    同飞股份于2月17日发布公告：公司将在深圳和杭州设立分公司。3月18日，同飞深圳分公司正式运营，并与星元云智签署了战略合作协议，并发布了企业级Deepseek私有化部署服务项目。
    投资要点
    深耕工业温控领域，储能业务逐步放量
    公司自成立以来，始终致力于在工业温控领域为客户提供系统解决方案，通过不断丰富和完善产业布局，形成了液体恒温设备、电气箱恒温装置、纯水冷却单元、特种换热器四大产品系列。公司的产品主要应用于数控机床、激光、半导体、电力电子、储能、氢能、数据中心、新能源汽车（充换电）、工业洗涤等领域。
    储能业务方面，公司涵盖集中式储能温控、工商业储能温控、PCS系统温控及高压级联直挂储能温控解决方案等，成为宁德时代、阳光电源、中国中车、中创新航等的供货商。
    此外，公司积极探索温控行业的多重发展路径。2025年1月成功推出了首台专为半导体制造匀胶显影工序段量身打造的恒温恒湿工业空调；2025年2月与锐科激光正式达成合作，深入探讨激光水冷一体机研发等环节。
    AI布局不断深化，数据中心业务未来可期
    公司致力于为数据中心提供高效稳定的温控整体解决方案，已推出板式液冷和浸没液冷的配套产品。公司于2月17日发布公告：公司将在深圳和杭州设立分公司。3月18日，同飞深圳分公司正式运营，并与星元云智签署了战略合作协议，并发布了企业级Deepseek私有化部署服务项目。公司选择在深圳成立分公司，体现了公司对AI温控技术发展的战略重视。而从公司在储能领域的市场地位可以看出公司的技术底蕴与市场竞争力。我们看好公司后续数据中心温控业务放量。
    盈利预测
    我们看好公司后续数据中心温控业务放量。预测公司2024-2026年收入分别为23.8、32.6、45.6亿元，EPS分别为0.86、1.40、2.13元，当前股价对应PE分别为49.2、30.2、19.8倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原材料价格大幅上涨风险；储能业务进展不达预期；AIDC业务进展不及预期。

公司事件点评报告：继电器优势巩固，多门类新品增速强劲

宏发股份(600885)
    事件
    宏发股份发布2024年年度报告：2024年公司实现营业收入141.02亿元，同比增长9.07%；实现归母净利润16.31亿元，同比增长17.09%；实现归母扣非净利润15.15亿元，同比增长13.89%。
    投资要点
    下游行业高景气，继电器优势巩固
    2024年，公司继电器产品实现收入127.01亿元，同比增长8.95%，毛利率为37.99%，同比减少0.64pct，整体市场份额同比增长1.7pct，高居全球第一，领先优势进一步巩固和扩大。其中，1）高压直流继电器：公司以40%的市场占有率稳居第一，继续推动海内外主要车厂导入和定点，获得全球主流客户项目认定；2）汽车继电器：受益于新能源汽车产业的需求持续释放，公司份额持续提升，新导入日系客户，全球市场占有率提升3.1pct至23.1%；3）电力继电器：在维持国网份额的同时，抓住全球电网改造机遇，以57.1%的市场占有率遥遥领先；4）信号继电器：在第五代信号产品基础上扩展产品规格，拓展新能源、医疗设备等市场，市场份额提升4.4pct。
    布局“5+”产品，多门类新品增速强劲
    1）低压电器：推动低压电器与继电器等形成整体解决方案，导入开利、宁德时代、金风等客户，部分成套产品已通过国网资格预审，建设2条配电生产线，投产成套环网柜产线；
    2）连接器：发货金额同比增长28%，拓展通信、充电、数据中心领域客户，并首次出口越南、土耳其等国家；
    3）电容器：通用、新能源、车载电容器同步发展，发货金额同比增长14%，通过主要新能源客户审厂，赢得蔚来等定点。
    4）熔断器：实现0到1突破，开发新品30+个，多款产品实现量产，全年发货355万元，在充电桩、光伏、风电客户项目中已完成验证、测试；
    5）电流传感器：发货金额突破1亿，同比增长81%，霍尔传感器实现首款海外量产，电流传感器获得海外新能源客户认可，在新能源汽车、储能系统等场景实现海外市场破冰。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为162.96、188.43、218.05亿元，EPS分别为1.76、2.07、2.43元，当前股价对应PE分别为20.9、17.8、15.2倍，公司作为全球继电器龙头，充分受益于下游需求提升，多门类新品布局持续推进，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    继电器需求不及预期、原材料价格大幅波动风险、新产品布局不及预期风险、行业竞争加剧风险、大盘系统性风险。

SiP技术引领，云端、汽车业务贡献成长新动能

环旭电子(601231)
    主要观点：
    深耕电子设计制造行业，全球化布局赋能长期发展
    环旭电子是全球电子设计制造领导厂商，在SiP模组领域居行业领先地位。1976年公司前身“环隆电气”成立于中国台湾省，2012年环旭电子正式于上海A股主板上市。公司与旗下子公司法国飞旭在亚洲、欧洲、美洲、非洲等四大洲拥有30个生产服务据点，在全球为品牌客户提供电子设备/模块的设计、微型化、材料采购、制造、物流和售后服务，产品覆盖通讯类、云端及存储类、消费电子类、工业类与医疗及车用电子为主等多样化电子产品。2023-2024年，公司分别实现营收608亿元/607亿元，yoy-11.3%/-0.2%；归母净利润稳定在19亿元水平左右，yoy-36.3%/-3.9%。公司业绩增速放缓，主要归因于通信及消费电子终端市场景气度下滑、云端及存储类产品因产品需求结构性调整。
    公司是全球微小化技术领军者，SiP模组累计出货量全球第一SiP模组是异构集成的电子系统，是将芯片及被动器件整合在一个模块中，达到缩小功能模块面积、提高电路系统效率及屏蔽电磁干扰等效果。按照芯片组装方式的不同，SIP可以分为2D、2.5D、3D结构。SiP行业产业链上游包括锡焊膏、键合丝、引线框架、塑封料、半导体封装设备等；产业链中游为SiP的生产制造；产业链下游为应用领域。消费电子市场是SiP最大的下游领域，2022年规模达190亿美元，占比89%，预计2022-2028年CAGR有望达7%；电信与基础设施、汽车、工业市场有望凭借20%、15%、14%的CAGR实现高速增长。SiP工艺存在较高的技术壁垒，厂商需要掌握封测能力，市场主要由OSAT厂商占据。根据Yole数据，2022年OSAT在SiP市场份额占比最大，高达60%；IDM和Foundry分别占比25%、14%。
    环旭电子SiP模块业务历经多年沉淀，在单面塑封、双面塑封等技术等“微小化”产品的设计制造技术上具备差异化竞争优势。此外，公司与日月光、高通、联发科、恩智浦等海内外头部厂商合作紧密，持续拓展微小化模组的应用领域，实现了微小化集成模块累计出货量全球第一。SiP技术具有高延展性，下游应用持续延伸带来公司广阔成长空间1）通讯：公司无线通讯产品主要包括通讯模组、物联网解决方案及无线路由器等。作为苹果WiFi模组供应商，公司产品主要应用于智能手机和平板电脑。根据Market Data Forecast预测，全球智能手机市场将从2025年的6089亿美元增长到2033年的10778亿美元，8年CAGR达7.4%。根据oberlo数据，2024年苹果以28%的占比成为全球智能手机市场份额最高的厂商。随着苹果手机出货量稳健增长，以及自研芯片的导入，公司有望凭借合作基础及高市场份额实现持续性增长。
    2）消费电子：AI赋能终端将提振消费电子终端产品换机需求，从而带动SiP模块需求量高增；单机SiP模块的设计和用量也有望随AI终端产品更新持续升级，带动SiP模块实现量价齐升。根据环旭电子年报披露，2022-2027年AR HMD、VR HMD等智能穿戴产品有望迎来高速放量期，22-27年CAGR分别达到92%、30%。公司有望凭借SiP技术积淀持续开拓新客户、新应用，带动穿戴类SiP模组成为公司中长期增长新动力。
    3）云端及存储：AI大模型升级迭代，带动产业链上游高速网卡及高速交换机、固态硬盘、散热及服务器冷却系统等硬件需求高增。根据环旭电子年报披露数据，2022-2026年全球AI服务器出货量将由130万台增至196万台，年复合增长率达11%。公司服务器主板产品品类持续拓展，产品有望拓展至L10系统组装、服务器电源功率模块、光收发模块以及供电解决方案。公司存储和互联产品主要包括固态硬盘(SSD)和高速交换机、网络适配卡，业绩有望随下游市场需求扩张持续增长。根据环旭电子预测，2026年全球SSD市场规模将达669亿美元，4年CAGR约12%；2028年全球交换机市场规模有望增至455亿美元，6年复合增长率达7%。
    4）汽车电子：“电动化、智能化、网联化”趋势下，公司布局动力系统、公司背靠日月光着力内生研发，积极并购赫斯曼、泰科电子强化汽车电子业务，重点布局功率模块业务，业绩有望随国内市场分额拓展实现业绩突破；此外，公司在智能座舱与ADAS、车载通讯和车身控制类汽车电子产品也有布局，产品有望随ADAS等下游市场规模扩张实现增长。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入606.9、651.8、709.8亿元；归母净利润分别为16.5、20.9、26.4亿元，对应EPS为0.75、0.96、1.21元，对应2025年3月28收盘价PE分别为22.9、18.1、14.3倍。首次覆盖给予买入评级。
    风险提示
    AI需求不及预期，市场竞争烈度超预期，公司研发不及预期，汇兑损失风险。

公司动态研究报告：GTC大会明确锂离子超容趋势，AIDC业务未来可期

江海股份(002484)
    投资要点
    以铝电解电容为核心，拓宽薄膜电容和超级电容
    公司是全球在电力电子领域少数几家同时在三大类电容器进行研发、制造和销售的企业之一。公司形成铝电解电容器、薄膜电容器、超级电容器协同发展的全产业链优势。
    铝电解电容作为公司的传统优势产品终保持国内龙头地位，并持续提升工控、新能源等领域的业务量和市占率，2024H1营业收入占比达80.8%；薄膜电容业务加速布局新能源和电动汽车市场，2024H1营业收入占比上升至9.39%；超级电容业务在AI算力需求持续增长的背景下，超级电容充放电快、寿命长、可靠性高的特点完美适配AI服务器高功率密度需求，2024H1营业收入占比4.59%。
    GTC大会逐步明确锂离子超容趋势，公司优势明显
    在近期举办的英伟达GTC大会中，服务器电源厂商台达以及麦格米特均在自己的官网中展示了电容器相关的产品，尤其强调了锂离子超容的重要性，明确了超容在数据中心行业里的发展趋势。
    而公司此前发布公告称，非公开发行“超级电容器产业化”和“高压大容量薄膜电容器扩产”项目达到预定可使用状态，公司在高端电容器领域的技术落地。我们认为公司有望在数据中心领域扩大自己高端电容器的技术优势，AIDC业务未来可期。
    盈利预测
    我们看好公司的超级电容器业务后续在数据中心的发展，预测公司2024-2026年收入分别为51.5、61.5、71.02亿元，EPS分别为0.85、1.05、1.2元，当前股价对应PE分别为24.3、19.7、17.1倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    AIDC业务发展不及预期，超级电容技术路线进展不及预期，大盘系统性风险等。

公司事件点评报告：风机在手订单充足，盈利能力有望修复

金风科技(002202)
    事件
    金风科技发布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入566.99亿元，同比增长12.37%；实现归母净利润18.60亿元，同比增长39.78%。
    投资要点
    业绩稳步增长，盈利能力有所承压
    2024年公司实现营业收入566.99亿元，同比增长12.37%；实现归母净利润18.60亿元，同比增长39.78%；实现扣非归母净利润17.77亿元，同比增长38.26%；毛利率为13.80%，同比下滑3.34pct；净利率为3.27%，同比提升0.25pct。分业务看，风电机组及零部件收入389.21亿元，同比增长18.17%，占营业收入比重为68.65%；风电发电收入62.37亿元，转让风电场项目股权投资收益6.66亿元；风电服务收入55.07亿元，其中后服务收入39.13亿元。
    风机龙头地位稳固，盈利能力有望修复
    据彭博新能源财经统计，2024年公司国内风电新增装机容量达18.67GW，国内市场份额占比22%，排名全国第一；全球新增装机容量19.3GW，全球市场份额15.9%，全球排名第一。
    2024年，公司机组对外销售16.05GW，同比上升16.56%。风电行业的机组大型化进程不断加速，6MW及以上机组成为公司的主力机型，销售容量同比上升59.15%。
    我们认为，当前风电行业下游需求景气，风机内卷式竞争告一段落，供需格局有所改善，同时，深远海政策和海外市场拓展有望加速风机盈利修复。
    在手订单稳步增长，海外市场持续突破
    截至2024年末，公司在手订单47.40GW，同比增长55.93%，其中，在手外部订单45.08GW（包括海外订单7.03GW），在手内部订单2.32GW。外部订单方面，公司待执行订单总量为36.45GW（包括4MW以下机组0.59GW，4~6MW机组7.92GW，6MW及以上机组27.93GW），中标未签订单为8.64GW（包括4~6MW机组0.65GW，6MW及以上机组7.99GW）。
    2024年，公司海外新增订单创历史新高，突破菲律宾、纳米比亚、格鲁吉亚等8个国家，累计实现签单国别47个。GWHV12、GWHV15平台系列机组已成为主力投标产品，涵盖中东北非、中亚、南美、南非、亚洲及欧洲等多个区域。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为628.69、699.31、780.17亿元，EPS分别为0.64、0.78、0.90元，当前股价对应PE分别为14.3、11.8、10.1倍，考虑国内“十四五”收官抢装+全球海风进入景气周期，公司作为领先整机商有望充分受益，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    风电需求不及预期风险、海上风电项目进度不及预期风险、外销业务进展不及预期、原材料价格波动风险、风电行业竞争加剧风险。

公司动态研究报告：自动化测试领先专家，服务器+车载视觉等业务多点开花

博杰股份(002975)
    投资要点
    自动化测试领先专家，业绩扭亏为盈
    公司主营业务为自动化测试和组装相关设备，可以提供消费电子、汽车电子、大数据云服务器、存储服务器、半导体、被动元器件等的测试。主要客户质地优异，以世界500强企业为主，覆盖全球顶尖科技企业（Meta、微软、谷歌、亚马逊、高通）及电子制造龙头（鸿海、广达、比亚迪）；境内深度合作高成长赛道标杆（蔚来、大疆、舜宇光学），形成”国际巨头＋本土领军”的双轮驱动格局。公司预计2024年归母净利润为1971万至2956万元，同比实现扭亏（2023年亏损5722.99万元），净利润同比增长134.44%至151.65%，主要受益于车载摄像头业务订单放量、MLCC设备需求复苏及海外市场拓展。
    消费业务复苏，3C+被动原件释放动能
    消费电子领域，下游众多知名客户在新一代移动智能终端、VR/AR/XR等新品的持续推出，扩展了对公司设备的需求和应用场景；同时，公司持续研发投入，持续拓展加强光学和视觉检测能力，特别是核心部件具有完全自主知识产权的玻璃盖板、曲面玻璃AOI测试设备的推出，如3C玻璃系列AOI产品已获客户认可并量产，产品可实现进口替代，将进一步拉升业务增长点。半导体设备及被动元器件领域，公司完成覆盖半导体12英寸的超高精密四轴系统设计能力建设，实现亚微米级别精度突破。同时，通过外延并购完成子公司博捷芯的收购，在半导体切割设备领域实现布局，已拥有较成熟的半导体切割技术，成功研发多款4-6寸、8-12寸及12寸等多款划片机设备，已通过下游客户测试认证，并进入市场突破阶段。被动元器件方面，目前公司已覆盖超过50%价值量的MLCC核心制程设备，产品全面覆盖国内头部元器件厂商，进一步支持新能源汽车、航空航天等领域高精度被动元器件的国产化，协助国内行业实现高精度被动元器件“卡脖子”问题的解决。
    服务器检查+车载视觉+机器人业务，多点开花
    服务器领域，公司AI服务器在业务比重占20%左右。公司是N客户供应商，主要为其实验室自研服务器产品做检测，已经拿到VendorCode，检测内容有GPU模组、服务器主板等电学检测。为匹配海外客户需求，目前公司已在墨西哥布局生产基地。
    汽车电子业务方面，公司收购光学及视觉检测设备龙头厂商广浩捷，协同共建壁垒，强化车载摄像头模组装配和检测能力，成功切入国内新能源龙头车企供应链，并将进入量产阶段。公司目前产品矩阵已覆盖摄像头、雷达、车载大屏以及智能座舱的其他应用场景，大客户涉及特斯拉、国内B客户，以及国外内TIER1厂家联创电子。公司汽车电子业务预计今年还会有较大增量，营收占比将从往年的5%-10%上升到15%-20%。
    机器人领域，公司在服务国际顶尖客户时，也收到机器人相关的检测设备需求。目前公司有一款IMU检测的设备已交付客户验证
    盈利预测
    我们看好公司在服务器及车载视觉业务未来前景开阔，主营业务稳步发展。预测公司2024-2026年收入分别为12.91、18.21、24.19亿元，EPS分别为0.15、0.98、1.3元，当前股价对应PE分别为232、36、27倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求不及预期、原材料波动影响毛利、行业竞争加剧风险。

军品业务保持增长，盈利能力稳步提升

国科军工(688543)
    事件：公司发布2024年年度报告，2024年1-12月实现营业收入12.04亿元，较上年同期增长15.78%；归属于上市公司股东的净利润1.99亿元，较上年同期增长41.25%；基本每股收益1.13元，较上年同期增长25.27%。
    军品业务保持增长，盈利能力稳步提升。报告期内，公司军品业务实现营业收入11.67亿元，较上年同期增长17.34%。其中，弹药装备收入保持稳定增长，导弹（火箭）固体发动机动力模块收入实现快速增长。在弹药装备领域，公司深耕小口径、中口径各类型弹药的科研生产，现已发展成为以小口径防空反导弹药为特色，多类型中、小口径弹药同步发展的新型弹药企业。报告期内，公司在2414/JK、DT041/XM得到客户认可，纳入型号或准型号研制项目，YD067/XM、BK系列等引信中标客户军贸项目，标志着公司在中口径弹药、火箭弹业务拓展方面取得新突破，在军贸领域取得新发展。报告期内，公司军品业务毛利率为34.50%，较上年同期增加2.23个百分点，盈利能力实现稳步提升。
    加大研发投入力度，科技创新成效显著。报告期内，公司持续加大研发投入力度，2024年研发投入达9,116.60万元，较上年同期增长25.95%；累计取得已授权专利176项，其中发明专利30项、实用新型专利146项。在导弹（火箭）固体发动机动力与控制产品领域，公司成功突破了新一代高能钝感推进剂、新型可浇注衬层、真空贴片、无人机长航时助推等技术，公司研发的具备抗强干扰及适应复杂环境的固体发动机点火装置YD039/XM、YD040/XM及导弹安全保险装置YZ051/XM在某型空空导弹、某型战术导弹终端得到应用，进一步提升了公司在该领域的核心竞争力。
    盈利预测与投资评级：预计公司2025-2027年的净利润为2.26亿元、2.81亿元、3.23亿元，EPS为1.28元、1.60元、1.84元，对应PE为39倍、31倍、27倍，给予“买入”评级。
    风险提示：订单增长不及预期；新产品研发进度不及预期。

24年业绩增速靓丽，SPD产品大幅增长

聚辰股份(688123)
    事件：公司发布24年年报，实现营业总收入10.28亿元，同比增长46.17%；归母净利润2.90亿元，同比增长189.23%；扣非归母净利润2.64亿元，同比增长198.88%。
    下游高景气应用场景规模出货，24年业绩增速靓丽。公司24Q4营业收入2.59亿元，同比增长28.45%；归母净利润0.79亿元，同比增长339.70%；扣非归母净利润0.64亿元，同比增张196.20%。公司营收增速靓丽，主要源自：1）下游应用市场需求逐步回暖，公司充分受益；2）分品类来看，工业级EEPROM以及音圈马达驱动芯片迭代，产品销售收入同比增长迅速；SPD、汽车级EEPROM以及NOR Flash销售大幅增长。SPD业务方面，下游DDR5渗透率提升，叠加下游库存改善，公司配套内存模组的SPD产品实现大规模出货。NOR Flash业务方面，产品容量布局逐步完善，已实现对电子烟、TWS蓝牙耳机、AMOLED手机屏幕等下游市场规模出货，三季度单季度销量超过上半年整体出货量，512Kb-8Mb容量的NORFlash产品也已通过车规电子可靠性试验验证，覆盖64Mb-128Mb容量产品已成功完成流片。
    产品结构持续优化，盈利能力大幅提升。公司24年毛利率54.81%，同比增长8.22pct；销售净利率28.21%，同比增长16.45pct。公司盈利能力大幅提升，主要由于SPD产品以及工控、汽车电子等高附加值市场的EEPROM出货量增长，产品结构优化，毛利率大幅提高，带动整体盈利能力增长。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为14.02、18.24、22.24亿元，同比增速分别为36.35%、30.07%、21.97%；归母净利润分别为4.27、5.57、7.08亿元，同比增速分别为47.08%、30.38%、27.17%；对应PE分别为29X，23X，18X，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

公司事件点评报告：主要产品价格下跌致业绩承压，8800t哌嗪系列产品项目完成试生产

兴欣新材(001358)
    事件
    兴欣新材发布2024年度业绩报告：2024全年实现营业总收入4.68亿元，同比-25.72%；实现归母净利润0.81亿元，同比-42.68%。其中2024Q4单季度实现营业收入1.36亿元，同比+6.43%、环比+20.15%，实现归母净利润0.19亿元，同比+47.02%、环比-1.54%。
    投资要点
    主营产品价格下跌导致营收下降
    公司主要产品价格下跌导致2024年营业收入下降。哌嗪系列产品受下游需求影响存在一定幅度的降价，产销量来看，哌嗪系列产品产量迎来增长，2024年产量为11448.22吨，同比上升1.11%；销量10505.12吨，同比下降7.45%。
    财务费用同比下降，主因利息收入增加
    期间费用方面，公司2024年销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.66/+4.22/-2.23/+0.34pct，销售费用率增加的原因为本期业务宣传费增加；管理费用率增加的原因为本期工资薪酬、业务招待费、折旧等增加；财务费用率下降的原因为本期利息收入增加。
    多个募投项目有序推进中，8800t/a哌嗪系列产品项目完成试生产
    公司于2024年12月的“研发大楼建设项目”已成功结项，并新增“4000t/a三乙烯二胺扩建项目”作为募投项目，进一步扩大高分子材料行业的占有率。公司其他募投项目也处于有序推进之中：“8,800t/a哌嗪系列产品”已完成试生产，“1,000t/a双吗啉基乙基醚项目”与“14,000吨环保类溶剂产品及5,250吨聚氨酯发泡剂项目”下子项目“40%（WT%）哌嗪-1，4-双二硫代羧酸二钾盐水溶液”进入试生产阶段。公司进一步巩固在有机胺精细化工领域的市场地位。
    盈利预测
    公司募投项目产能有望快速释放，业绩增长预期较强，预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.16、1.31、1.49亿元，当前股价对应PE分别为24.9、22.1、19.5倍，首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

公司事件点评报告：农药中间体产品产销量同比增长，重点项目稳步推进

利尔化学(002258)
    事件
    利尔化学发布2024年度业绩报告：2024全年实现营业总收入73.11亿元，同比-6.88%；实现归母净利润2.15亿元，同比-64.34%。其中2024Q4单季度实现营业收入21.23亿元，同比+15.10%、环比+14.21%，实现归母净利润0.83亿元，同比+89.94%、环比+113.98%。
    投资要点
    2024年公司农药及中间体产销量实现同比增长
    公司主要产品农药原药、农药制剂价格下跌导致2024年营业收入下降。农药及中间体产品产销量迎来增长：2024年为产量15.16万吨，同比增长24.59%，销量为14.90万吨，同比增长23.94%。
    财务费用率上升，主因为利息费用增加
    期间费用方面，公司2024年销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.38/-0.78/+0.23/-0.23pct，财务费用率增加的主因为利息费用增加。2025年公司计划增加有效研发投入，建好上海研发中心、做好成都研发中心协同工作，加强研发项目过程和进度管理，提升研发效率。
    2025年计划持续推进重点项目，力争打造全球领先农药与精细化学品企业
    2025年公司计划：荆州基地精草及南区项目、比德生化二期项目等重点项目建成投产，绵阳、广安、荆州等各个基地既定技改项目按期完成，提高公司产品质量、降低生产成本。未来，公司将以“高质量发展”为引领，坚持“安全环保决定成败，开拓创新引领未来”的绿色科学发展理念，继续紧紧围绕公司发展战略，以创建“具有国际竞争力和影响力的化学企业”的愿景开展工作；同时，坚持市场导向原则，发展多品种系列制剂产品，开发国内终端市场，国际国内市场发展并举，成为以农药制剂和原药为主业，并兼顾其他精细化学品的企业。
    盈利预测
    公司重点建设项目建成投产，产能有望快速释放，业绩增长预期较强。预测公司2025-2027年归母净利润分别为4.55、5.71、7.03亿元，当前股价对应PE分别为15.7、12.5、10.2倍，首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    下游需求波动风险；产品价格下跌风险；原材料价格上涨风险；新建项目不及预期等风险。

首次覆盖报告：新能源汽车提振功率需求，募投项目进展顺利

斯达半导(603290)
    报告要点
    现阶段我们覆盖并给予“增持”评级，主要看到以下投资逻辑变化：1）IGBT边际改善，新能源汽车成为主要推动力。IGBT出货量边际改善，在24Q2回归正向增长状态，行业性衰退进入尾声，当前IGBT价格已经进入相对底部，有利于改善公司成本结构。需求方面，2025年新能源汽车销量和渗透率攀高，叠加中低端车型上量智能驾驶，有望带动IGBT在汽车上的出货需求，供需结构改善或有可能带动IGBT价格进入回暖阶段及出货量持续提升。公司1200V车规级IGBT模块新增多个项目定点，带动公司市场份额持续提升，利好公司业绩发展。
    2）SiC持续降本，车身平台向800V升级提振SiC需求。中国SiC衬底企业产能扩充明显，2024年上半年产能较2022年提升约3倍，且中国碳化硅长晶良率和设备国产化率提升，及碳化硅晶圆从6寸向8寸升级，2024年碳化硅衬底价格已下滑30%，预计2025年将进一步下探。当前碳化硅模块价格为IGBT的2-3倍，随着产能和良率提升、叠加8英寸衬底量产，预计2026年价格差距或将收窄至1.5倍以下，届时将有望打开规模化应用空间。需求方面，中高阶车身平台从400V向800V升级，及碳化硅技术整体成本的持续下降，推动碳化硅模组产品在中高阶车型上的渗透率提升，给公司带来新的业务增量预期。
    3）募投项目投产，转向Fabless+IDM模式。公司2021年募集35亿元资金进行产能建设，高压特色工艺功率芯片年产能预计30万片6英寸晶圆，SiC芯片预计形成年产6万片6英寸SiC生产能力，公司募投项目目前处于产能爬坡阶段。公司募投项目落地将更好的满足下游需求，优化成本结构和业务结构，强化公司盈利能力和技术优势，增强公司核心竞争力。
    投资建议与盈利预测
    预计公司2024-2025年归母净利为6.26/8.48亿元，对应PE为34/25倍。在中性/上行的情况下，给予公司2025年30x/35x估值，对应目标价107/125元/股，给予“增持”评级。
    风险提示
    上行风险：下游景气度提速；IGBT价格加速回暖；公司产能加速释放下行风险：产品价格持续下滑风险；产能释放不及预期；其他系统性风险

公司动态研究报告：深冷技术筑牢护城河，国际化+区域订单蓄势高弹性

中泰股份(300435)
    投资要点
    技术壁垒夯实护城河，“装备制造+气体运营”双轮驱动成长
    中泰股份凭借核心产品冷箱及铝制板翅式换热器的世界级技术水准，以深冷技术为根基，构建起“装备制造+气体运营”双轮驱动的战略格局，持续巩固行业领先地位。在装备制造端，公司产品技术壁垒显著，已形成全球竞争力；在气体运营领域，2023年山东章丘首套自主空分装置稳定供气，标志着大宗气体运营业务正式落地，而2022年唐山精制氪氙气体装置的投产则加速切入高附加值稀有气体赛道，打开新增长极。研发投入方面，公司持续加码创新，2023年研发费用达0.64亿元（同比+7.20%），研发费用率提升0.26pct至2.10%，截至2024H1累计获授权专利75项，储备前瞻性技术专利26项，形成多层次技术护城河。未来，随着气体运营项目产能释放与高端装备技术迭代，公司“制造+运营”协同效应有望进一步放大，驱动盈利能级跃升。
    国际化战略成效显著，海外业务成为核心增长极
    公司凭借前瞻性的全球化布局与渠道深耕，产品已覆盖美欧亚非四大洲52个国家和地区，获得沙特阿美、美国空气化工、法液空等海外大客户深度认可，并成功进入国际知名工程公司如韩国现代、法国道达尔等工程公司的合格供应商名单。2024年新签设备订单超19亿元中海外占比超过30%，截至10月末，在手订单24.76亿元中出口订单占比超过46%，海外业务蓄力明显。尤其值得关注的是，公司2024年H1海外业务毛利率高达58.42%，较国内业务16.88%呈现显著溢价，随着海外订单占比提升，公司盈利结构改善带来的业绩弹性有望加速释放。未来伴随海外市场持续开拓，高毛利海外业务有望持续驱动盈利能力跃升，构筑第二增长曲线。
    新疆煤化工加速扩容，订单能见度抬升
    新疆依托低成本煤炭资源及持续优化的基础设施，正成为国内煤化工产业战略升级的核心区域。2024年以来，自治区大型项目密集落地，如国家能源集团哈密能源集成创新基地（总投资1700亿元）全面启动，彰显产业向规模化、高端化纵深发展。公司凭借在深冷装备领域的先发优势，已深度参与新疆煤化工建设浪潮：公司当前重点跟踪十余个大型项目，首个新疆煤制气项目已成功中标并进入合同谈判阶段，2024年新疆区域订单贡献初步兑现。随着新疆规划项目逐步转化为实质订单，叠加公司在区域市场的品牌效应，未来订单落地节奏有望提速，业绩确定性进一步增强，建议关注其区域业务放量对盈利的支撑作用。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为28.14、32.77、38.66亿元，EPS分别为0.13、1.06、1.31元，当前股价对应PE分别为108.9、12.8、10.4倍。公司主营化工能源领域的深冷技术装置，装备制造端全球订单放量，叠加海外高毛利业务优化盈利结构、国际化布局深化与新疆煤化工千亿级项目落地贡献增量，业绩有望持续增长，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济波动导致工业需求下降；大宗物资飞速涨价导致成本上升；石油价格大幅波动；在手订单暂停、延期甚至取消风险；汇率波动风险；应收账款风险；市场竞争风险；煤化工项目落地不及预期。

公司动态研究报告：新能源热管理订单高增，政策+战略驱动成长

盾安环境(002011)
    投资要点
    政策红利释放新能源车高景气，营收状况有望向好
    根据中国汽车工业协会数据，2024年1-11月，新能源汽车产销分别完成1134.5万辆和1126.2万辆，同比增长34.6%、35.6%。行业高景气度驱动下，盾安环境新能源汽车热管理业务于2024年9月实现单月发货金额首次突破亿元，并在第四季度达到全年营收峰值。新能源汽车热管理业务放量节奏与下游整车产销周期形成强联动，印证公司产品在主流车企供应链中的渗透率提升，当前政策端延续购置税减免及产业扶持导向，有望进一步强化公司热管理业务与新能源汽车产业增长的共振。
    收缩与扩张并举，强化核心竞争力
    盾安环境近年来持续收缩非核心业务，明确将资源集中于3+1业务（制冷配件、制冷设备、换热器、新能源汽车热管理）。节能业务虽曾贡献稳定现金流，但受地方财政压力及工业节能补贴退坡影响，应收帐款数额持续增长，占用资金，增加财务费用。毛利率从2019年的19.37%下滑至2020年的-55.77%，与制冷配件、制冷设备的毛利率（17.23%、23.97%）差距拉大，拖累总体毛利率水平。盾安环境出售节能业务项下子公司股权，有助于提升公司的整体盈利水平并降低运营风险。2024年6月30日盾安环境收购上海大创，并持有其65.95%股权。上海大创在汽车OBD智能电控产品、新能源车热管理产品等具备成熟技术。收购上海大创丰富了公司的水侧产品矩阵，利于提升单车价值量；OBD类产品拓宽公司业务领域，带来新的增量；上海大创团队的加入也进一步增强公司研发力量，完善研发体系。
    新能源热管理订单突破130亿，高市占率与毛利率上行共筑增长动能
    截至2024年10月26日，盾安环境汽车热管理业务在手订单规模达130亿元，客户覆盖比亚迪、吉利、理想等主流新能源车企，其热管理产品在国内新能源车型中的覆盖率已接近50%。伴随核心客户新车型迭代对热管理系统复杂度与性能要求的提升，公司单车配套价值量持续上行，市场份额扩张动能进一步增强。2024年上半年，该业务毛利率提升至21.10%，盈利结构优化趋势明确，凸显公司在规模化交付与技术升级协同下的竞争优势。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别12712、14214、15816亿元，EPS分别为0.84、1.00、1.15元，当前股价对应PE分别为14.8、12.4、10.7倍。盾安环境在制冷配件、制冷设备领域拥有深厚技术积累，近年来改变业务分布积极发展汽车热管理产业，公司新能源汽车热管理业务将受益于新能源汽车销量增长，实现进一步增长。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济环境变化风险；下游行业景气度不及预期风险、行业竞争加剧、订单获取不及预期、上游原材料成本波动等风险。

2024年年报点评：费类业务同比增长，自营带动公司净利润高增

中国银河(601881)
    投资要点
    事件：中国银河发布2024年业绩：实现营业收入354.7亿元，同比+5.4%；归母净利润100.3亿元，同比+27.3%；对应EPS0.81元，ROE8.3%，同比+0.8pct。第四季度实现营业收入83.9亿元，同比+2.8%，环比-16.1%；归母净利润30.7亿元，同比+140.5%，环比+19.1%。
    受益于市场交投活跃，经纪及两融业务同比均增长。2024年经纪业务收入61.9亿元，同比+12.5%，占营业收入比重27.2%。全市场日均股基交易额11853亿元，同比+23.1%，市场交投活跃。公司两融余额1015亿元，同比+11%，市场份额5.4%，同比-0.1pct。公司零售业务依托庞大的客群基础以及广泛的线下网点，加快将网点优势转化为胜势。公司客户总数超过1730万户，注册投顾4056人，同比+6.8%。公司金融产品保有规模2111亿元，同比+7.8%，个人养老金累计开户超10万户。
    债券承销表现亮眼，投行收入逆市提升。2024年投行业务收入6.1亿元，同比+10.6%。股权主承销规模（再融资）2.0亿元，同比-94.7%，排名第50。债券承销业务表现亮眼，主承销规模4816亿元，同比+34.5%，排名第6；其中地方政府债、金融债、中期票据承销规模分别为2864亿元、990亿元、413亿元。公告并购重组财务顾问项目4单，交易金额186.7亿元，排名第8。
    资管业务收入提升，产品谱系进一步完善。2024年资管业务收入4.9亿元，同比+6.1%。资产管理规模852亿元，同比-9.9%。集合资产管理计划、单一资产管理计划、专项资产管理计划规模分别为618亿元、230亿元、4亿元，分别同比+52%、-56%、-10%。
    自营表现出色，坚持绝对收益策略。2024年投资净收益（含公允价值）115.0亿元，同比+50.2%；第四季度投资净收益（含公允价值）27.6亿元，同比+50.8%。公司权益投资业务坚持“低风险+绝对收益”宗旨，红利策略取得了较好的投资成果。固定收益投资方面秉持稳健的投资策略，持续优化持仓结构，稳固利率债规模，增配稳定性收益投资品种。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润为126/135/142亿元，分别同比+26%/+7%/+5%，对应2025-2027年PB为1.22/1.16/1.12倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

2024年年报点评：24Q4归母净利同比 61%，多元业务组合兼具稳健性和成长性

招商轮船(601872)
    事件概述：2025年3月27日，公司发布2024年年报。1）收入端：24年公司实现营收258.0亿元，同比-0.3%，实现销售毛利73.3亿元，同比-4.0%；毛利率28.4%；
    2）费用端：2024年公司财务/管理/研发/销售费用率分别为4.1%/3.2%/0.1%/0.4%，同比分别持平/-0.5pct/+0.1pct/+0.1pct；3）利润端：24年公司实现归母净利51.1亿元，同比+5.6%；归母净利率19.8%；扣非后归母净利50.2亿元，同比+8.1%，扣非归母净利率19.4%。
    分季度看，4Q24，公司实现营收65.0亿元，同比-5.18%，销售毛利率为34.2%；实现归母净利润17.4亿元，同比+61.1%，归母净利率为26.7%；实现扣非归母净利17.3亿元，同比+68.9%，扣非归母净利率为26.6%。
    分业务结构看：
    1）油轮运输，2024年公司油轮运输业务实现营收92.1亿元，同比-4.8%；实现业务净利润26.4亿元，同比-14.5%；业务毛利为32.2亿元，同比-16.1%；毛利率为35.0%，同比-4.7pct。
    2）散货船运输，2024年公司散货船运输业务实现营收79.4亿元，同比+11.7%；实现业务净利润15.5亿元，同比+72.2%；业务毛利为18.7亿元，同比+42.0%；毛利率为23.5%，同比+5.0pct。
    3）集装箱船运输，2024年公司集装箱船运输业务实现营收54.3亿元，同比-1.9%；实现业务净利润13.1亿元，同比+50.5%；业务毛利为16.3亿元，同比+66.6%；毛利率为29.9%，同比+12.3pct。
    4）滚装船运输，24年公司滚装船业务实现营收18.4亿元，同比-6.3%；实现净利润3.4亿元，同比+26.6%；业务毛利为5.5亿元，同比+3.1%；毛利率为30.1%，同比+2.8pct
    公司分红：公司2024年现金+回购分红比率为43.3%，现金分红比率为40.7%，对应派发现金分红20.79亿元。按照2025/3/28公司股价6.38元/股、全年每股股利0.256元计算，2024年公司股息率为4.0%。
    运力增长：2024年公司接收3艘11.5万吨新造Aframax油轮；订造6艘17.4万方LNG船，6艘27.1万方LNG船，10艘21万吨Newcastlemax散货船，5艘11.5万吨Aframax油轮，5艘VLCC油轮，共下单32艘新造船。
    投资建议：我们预计公司25-27年实现营业收入274、287、294亿元，同比增速分别为6.1%、4.7%、2.8%，归母净利润63.58、73.42、75.64亿元，当前股价对应PE分别为8、7、7倍。公司为全球油散航运龙头，干散货船队规模稳居世界第一，多元化的业务组合协同效应显著，兼具成长性和穿越周期能力，看好公司长期发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：汇率波动风险，运价波动风险，地缘政治风险。

公司事件点评报告：新签订单快速增长，盈利能力有望修复

运达股份(300772)
    事件
    运达股份发布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入221.98亿元，同比增长18.54%；实现归母净利润4.65亿元，同比增长12.24%。
    投资要点
    业绩稳步增长，盈利能力有所承压
    2024年公司实现营业收入221.98亿元，同比增长18.54%；实现归母净利润4.65亿元，同比增长12.24%；实现扣非归母净利润3.53亿元，同比增长13.50%；毛利率为9.00%，同比下降4.70pct；净利率为2.11%，同比下降0.11pct。
    分业务看，风电机组收入180.53亿元，同比增长12.76%，外销容量11.62GW，同比上升37.22%，毛利率为6.08%，同比下降2.58pct，预计主要是受前期低价订单交付影响；发电收入3.14亿元；新能源工程总承包服务收入12.13亿元；新能源电站开发转让收入16.89亿元。我们认为，当前风电行业下游需求景气，风机内卷式竞争告一段落，供需格局有所改善，同时，深远海政策和海外市场拓展有望加速风机盈利修复。
    新签订单快速增长，海外市场持续突破
    2024年公司风电设备新增订单30.89GW，同比增长96.65%，累计在手订单39.87GW（包括已签合同尚未执行项目和中标尚未签订合同项目），客户结构进一步优化，央国企订单持续提升。从订单分布区域来看，海外中标容量同比增长超100%，连续两年保持翻倍增长，并在中东、北非等市场实现突破，首次获取项目订单。
    2024年公司工程总承包业务初具规模，EPC中标70.53亿元，其中外部中标订单达56.49亿，在建项目容量超1GW。
    盈利预测
    预测公司2025-2027年收入分别为259.12、288.81、319.32亿元，EPS分别为0.89、1.21、1.45元，当前股价对应PE分别为13.4、9.9、8.3倍，考虑国内“十四五”收官抢装+全球海风进入景气周期，公司作为领先整机商有望受益，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    风电需求不及预期风险、海上风电项目进度不及预期风险、外销业务进展不及预期、原材料价格波动风险、风电行业竞争加剧风险。

核心产品表现亮眼，营收利润双增长

华峰测控(688200)
    事件：华峰测控发布2024年年报，2024年公司实现营收9.05亿元，同比增长31.05%，实现归母净利润3.34亿元，同比增长32.69%；单Q4来看，2024Q4公司实现营收2.84亿元，同比增长65.08%，实现归母净利润1.21亿元，同比增长121.30%。
    业绩企稳回升，核心产品表现亮眼。受益于国内经济逐步企稳，下游市场需求随之增长，公司业务发展势头强劲，2024年公司核心产品STS8300表现亮眼，出货量同比大幅增长，客户生态圈建设初见成效。公司实现营收利润双增长的态势，实现营收9.05亿元，同比增长31.05%，实现毛利率73.31%，同比提升0.84pcts。
    费用把控合理，运营效率显著提升。2024年公司发生销售费用1.28亿元，同比增长22.24%，主要系公司持续加大市场推广，市场、销售和服务部门人员的增加，以及海外销售网络的建设，导致销售人员的薪金及其他各类销售费用相应增加，发生销售费率14.19%，同比减少2.30pcts。发生管理费用0.58亿元，管理费率6.40%，同比下降1.49pcts。发生研发费用1.72亿元，同比增长30.60%，主要系公司基于发展战略，通过扩大研发团队规模、加速新产品研发进程并增加研发项目投入，以强化技术储备并提升市场竞争力，发生研发费率19.04%，同比下降0.06pcts。发生财务费用-0.51亿元，与去年同期基本持平。
    AI刺激芯片行业需求激增，全新测试系统静待放量。AI的快速发展使得对高性能计算芯片的需求激增，这对半导体行业也是一个重要的推动力量。根据SEMI数据，2025年全球半导体测试设备市场将继续增长，市场规模有望突破80亿美元。STS8300测试系统作为公司目前的核心产品，已经获得了广大客户的认可，近两年开始批量装机。公司的全新一代测试系统STS8600已经进入了客户验证阶段，该测试系统拥有更多的测试通道数以及更高的测试频率，进一步完善了公司的产品线，拓宽了公司产品的可测试范围，为公司未来的的长期发展提供了强大的助力。
    盈利预测
    我们预计公司2025-2027年实现营收12.02、15.18、18.75亿元，实现归母净利润5.03、6.48、8.66亿元，对应PE38.49、29.87、22.36x，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示：行业景气度波动风险;新产品研发不及预期风险;其他风险

全球精密制造领军者，AI硬件打开成长空间

领益智造(002600)
    主要观点：
    全球领先的精密制造厂商，全产业链布局夯实竞争优势
    领益智造深耕精密制造领域近二十年，通过并购整合江粉磁材、赛尔康等公司构建了覆盖基础材料、精密零组件、核心器件与模组的全产业链能力。公司精密功能件产品市场份额及出货量已连续多年稳居全球消费电子市场领先地位，产品应用领域自消费电子进一步渗透新能源汽车、光伏、储能等新兴市场。受益AI终端等新产品放量，公司2024年实现营收422亿元，同比增长30%。受产品结构调整、新品盈利能力较弱等因素影响，2024年公司实现归母净利润16亿元，同比下降15%。
    AI驱动智能终端需求，公司卡位核心赛道
    生成式AI与终端硬件深度融合，智能终端产品市场有望迎来高速增长。1）AI服务器：根据Trendforce数据，2024年AI服务器相关行业价值约2050亿美元；预计2025年AI服务器细分市场价值提升至2980亿美元，占全球服务器行业总价值70%以上。从中国市场看，2020-2025年中国AI服务器出货量由15万台增至约50万台，5年CAGR达27%。2）AI手机：根据IDC预测，2024年全球AI手机出货量达2.3亿部，渗透率约19%；到2028年，全球AI手机出货量将达9.1亿部，4年CAGR达41%。3）AI PC：根据MIC预测，2028年全球AI PC出货量将达1.6亿台，渗透率达60%，2024-2028年CAGR达200%。4）XR：根据Wellsenn XR预测，2023-2030年全球AI眼镜市场销量由24万副增至9000万副，7年CAGR达133%。5）折叠屏：头部厂商的硬件设计理念已向轻薄全能型跨越，根据IDC预测，2024-2028年，全球折叠屏手机出货量将由2500万台增至4570万台，4年CAGR达16%；中国折叠屏手机出货量将由1070万台增至1730万台，4年CAGR达13%。6）人形机器人：根据中商产业研究院数据，2023-2028年，全球人形机器人产业规模将由22亿美元增至206亿美元，5年CAGR达57%；中国人形机器人产业规模将由18亿元增至387亿元，5年CAGR高达85%。
    公司作为全球AI终端核心供应商，布局散热模组、碳纤维结构件、智能穿戴组件等关键部件。1）散热领域：公司具备多种散热零部件及相关产品的研发、生产能力和系统性散热解决方案，不锈钢超薄VC均热板及散热方案已应用于多款中高端手机并量产；2）碳纤维结构件：公司碳纤维结构件性能优越，有望逐步替代不锈钢材料进入折叠手机行业，已被行业头部客户相关机型采用并量产；3）智能穿戴：公司为全球XR领域头部客户提供软质功能件、注塑件、散热方案、充电器等多款核心零部件；4）大功率电源与储能：子公司赛尔康利用平面变压器研发设计能力和生产经验，可为客户提供更优设计方案；5）人形机器人：公司具备机器人设计制造、应用等核心技术及系统集成服务能力，仿人类机器人结构件性能良好，能解决硬件散热问题；公司旗下领鹏智能与Hanson Robotics Limited签署谅解备忘录，将在人形机器人设计优化升级、量产测试等方面合作。
    汽车与光伏业务构筑第二、第三成长曲线
    汽车：根据EVTank数据，2030年全球新能源车市场有望达到4405万辆，6年CAGR达16%；2025年全球动力电池结构件市场规模预计达768亿元，在动力锂电池材料成本中占比10%-16%。公司布局动力电池电芯铝壳、盖板、转接片等电池结构件产品。2023年子公司与德国某整车厂商旗下动力电池子公司签订《提名协议》，为其供应动力电池盖板、模切件以及相关注塑、冲压件。此外，公司正积极拓展汽车其他相关产品线，着力开发汽车散热模组、充电产品和车载充电机等产品。光伏：根据IEA预测，2024年全球光伏新增装机350GW，2030年突破1100GW，6年CAGR达21%。公司光伏储能板块主要产品为微型逆变器、功率优化器、储能PCS及光伏无线网络通讯模块，并具备户外储能电源等新型储能产品的整体生产能力。公司以ODM模式与国际客户合作，凭借精密制造能力实现市场份额快速提升。
    投资建议
    我们预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入486.8、558.6、640.5亿元；归母净利润分别为21.3、27.9、32.1亿元，对应EPS为0.30、0.40、0.46元，对应2025年3月28日收盘价PE分别为30.1、23.0、20.0倍。首次覆盖给予买入评级。
    风险提示
    AI需求不及预期，公司研发不及预期，原材料价格波动，汇率波动风险。

源杰科技深度研究报告：源启光芯国产化浪潮，杰构数智升级新篇章

源杰科技(688498)
    投资摘要
    光芯片制造产业龙头，双向战略实现坚毅突破。源杰科技是国内光芯片产业的领军代表，具备从晶圆生长、制造到封装测试的全产业链开发和规模化生产能力。公司至今已成长十余年，以产品升级&规模化生产两大发展逻辑为核心。目前公司产品涵盖多种速率的激光器芯片，并广泛应用于光纤到户、数据中心与云计算、5G移动通信网络等核心应用场景。
    乘AI发展东风，光芯片产业催化不断。受益于AI大模型的快速演进，数据中心算力需求大幅增加，大规模互联互通强力催化上游光模块、光芯片等硬件设备的快速扩容。由于国产高端光芯片技术尚未成熟，高速率芯片国产替代逻辑叠加政策推动有望协同助力行业β发展。三大亮点夯实源杰壁垒，成长逻辑稳健。源杰科技有望迎来以高速数通侧产品放量为核心表征的时代，其公司壁垒&成长逻辑如下：1）公司拥有规范性、系统化的研发流程，已实现三大技术平台构建以及多点技术突破；下游客户分散化布局，依赖度减弱，助力业绩稳增长。2）产能利用率、产销率有望开启同步改善，产线建设逐步完善。3）光模块需求旺盛，芯片需求显著提升；IDM模式下，源杰全产业链制造经验丰厚，核心优势明确；4）硅光技术尚处蓝海，EML芯片加速迭代，CW光源&100G EML有望支撑企业实现业绩突破。
    传统市场增速回暖，5.5G带来行业新增量。PON网络方面，光纤接入网市场逐渐升温，公司产品下沉直面H端客户，或直接受益于用户端网络的扩容需求，PON网络下的增长可持续性有所保证；移动网络方面，5G时代基站结构显著改变，光通信确定性增加；5.5G助力应用场景加速扩张，高速率需求加大，催化电信侧行业新增量。
    投资建议
    结合公司2024年业绩快报，我们预计源杰科技2025-2026年营业收入为4.39亿元、5.92亿元，同比增长73.90%、34.95%；25-26年归母净利润为1.24亿元、2.03亿元，对应PE值为77.28×、47.07×。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    国内外行业竞争压力；AI大模型发展不及预期；国际格局变动、贸易摩擦加剧风险。

豪迈科技首次覆盖报告：轮胎模具、燃气轮机、机床等业务多线发力，平台化、一体化夯实成长根基

豪迈科技(002595)
    公司概况： 全球轮胎模具龙头，积极布局精密制造新业务
    豪迈科技是全球轮胎模具龙头企业，近年来构建“轮胎模具+大型机械零部件+数控机床”三大业务体系，经营质量持续优化，核心竞争力稳步提升。2024 年公司实现营业收入 88.13 亿元， yoy +22.99%，归母净利润 20.11 亿元， yoy +24.77%， 均创历史新高， 2019-2024 年营收/净利 CAGR 分别达14.97%/ 18.44%；得益于高附加值业务占比提升与效率优化， 2024 年毛利率为 34.30%、净利率为 22.85%，盈利能力延续修复趋势；经营性现金流16.05 亿元，同比增长 63.50%，与净利润形成良性匹配，支撑公司稳健扩张。公司依托在轮胎模具设备起家的深厚工艺积淀，打造制造一体化能力平台，并通过管理提效、组织活化、产品迭代，实现业绩高质量增长，体现出较强穿越周期能力与平台型企业雏形。
    轮胎模具业务：全球市占率第一， 为公司提供稳定增长的现金流
    轮胎模具是豪迈科技的核心业务，具备耗材属性与强客户粘性，长期贡献稳定现金流。 公司 2024 年该板块营收达 46.5 亿元，占比超五成； 从 2023年各模具企业营收来看，公司全球市占率约 34.41%， 龙头地位显著。凭借设备自制、自研电火花与激光雕刻工艺，公司在交付周期、加工精度与成本控制方面优势显著， 客户覆盖横滨轮胎、玲珑轮胎、米其林等世界知名品牌。受益于新能源汽车带来的轮胎更新迭代加快、轮胎产能持续向海外迁移，公司模具业务有望延续稳健增长，市占率仍有进一步提升空间。
    大型零部件业务：公司规模增长的第二成长曲线
    燃气轮机： AI 产业蓬勃发展，数据中心建设催化气电需求。 2024 年该业务在大型零部件业务板块中占比约 30%。公司已成为 GE 全球燃机缸体核心供应商之一， 直接受益于海外气电扩张、 AI 算力催生的数据中心用电需求， 以及未来氢燃气轮机的产业化突破。 公司的订单结构持续优化、附加值持续提升，公司零部件业务盈利能力有望随之抬升，燃气轮机正成为驱动公司中长期增长的关键赛道。
    风电铸件： 平价上网期， 未来风电产业有望稳定增长。 风电铸件是公司零部件业务中的体量主力， 2024 年约占大型零部件营收 60%，产品涵盖轮毂、底座等核心部件，客户包括 GE、中车、上海电气等。公司凭借大型铸件制造能力、规模交付能力与柔性生产能力可实现有选择性接单，保障收入与毛利率稳定。 目前全球风电长期趋势向好，公司风电业务有望受益风电产业平稳增长。
    数控机床业务：五轴切入高端赛道，第三成长曲线加速成型
    随着公司产品力提升及客户结构优化，机床有望成为公司业绩释放的第三增长引擎。 机床是公司 2022 年正式对外销售的新业务， 2024 年营收达 3.99 亿元， 主力产品为五轴加工中心、直驱转台等高端产品。公司机床具备“工艺反馈—快速迭代”的天然优势，在结构精度、核心部件国产化方面对标业内领先水平。公司下游覆盖 3C、汽车、轨交等高精密加工行业，当前正处于验证与放量并行阶段， 未来或成为公司业绩释放的第三增长引擎。
    盈利预测、估值与评级
    盈利预测： 考虑到豪迈科技轮胎模具、大型零部件、数控机床业务所处行业景气度较高，且公司不断拓展业务领域、描绘新成长曲线，我们预计 2025-2027 年公司营业总收入可达 101.87/ 116.53/ 132.94 亿元， yoy +15.58%/14.39%/ 14.08%，分别实现净利润 23.21/ 26.86/ 30.97 亿元， yoy +15.39%/15.71%/ 15.32%，对应 PE 分别为 20.0/ 17.3/ 15.0X
    投资评级： 首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示： 全球宏观扰动因素加剧，或将对公司海外订单节奏产生扰动；原材料价格与汇率波动，可能对公司盈利能力构成压制； 若花纹更新频率不及预期，轮胎模具更新需求边际趋缓，或制约订单增量空间； 未来若大型零部件盈利承压，将拉高业务波动性； 数控机床业务商业化验证周期较长，短期贡献存在不确定性

上海莱士点评报告：收购南岳生物，“拓浆”战略逐步兑现

上海莱士(002252)
    事件：3月26日晚，公司发布关于收购南岳生物制药有限公司股权暨签署《股权转让协议》的公告：公司拟以42亿元现金收购南岳生物100%股权，此外，若南岳生物2025年度采浆量达到305吨，则公司应另付其实控人或有对价5,000万元。
    南岳生物浆站发展较为成熟，拥有高浓度静丙在研
    南岳生物是湖南省唯一拥有GMP证照的血液制品生产企业，其生产基地的设计产能达500吨，目前旗下在运营的单采血浆站共9家，2024年采浆量达278吨，平均单站采浆超30吨。2023年和2024年1-9月，南岳生物分别实现营业收入6.57亿元和4.47亿元，实现净利润9,635万元和7,218万元。此外，南岳生物拥有的高浓度（10%）静注人免疫球蛋白等4项在研产品管线与公司现有优势资源形成协同与互补。
    海尔入主赋能公司发展，“拓浆”战略逐步兑现
    海尔集团于2024年6月入主公司，宣布公司成为其大健康产业“盈康一生”成员，并支持公司推进“拓浆”和“脱浆”齐步走战略。本次收购南岳生物是推进“拓浆”战略的重要举措。根据公司2023年采浆量1500余吨测算，本次收购完成后预计整体采浆量将获得18%以上的增长。同时，公司将拥有湖南省内17家单采血浆站（含2家分站）中的12家（含家分站），且南岳生物的销售网络和品牌影响力也将助力公司进一步提升市场竞争力。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为85.98亿/103.01亿/114.52亿元，同比增速分别为8%/20%/11%；归母净利润分别为22.88亿/28.29亿/31.41亿元；分别增长29%/24%/11%；EPS分别为0.34/0.43/0.47，按照2025年3月26日收盘价对应2025年16倍PE。给予“增持”评级。
    风险提示：采浆量增长不及预期的风险，重组白蛋白未来对人源白蛋白市场的冲击风险，血制品降价风险。

汽车越野改装件隐形冠军，新品伴随募投产能释放开启新增长周期

天铭科技(836270)
    投资要点：
    汽车越野改装件省级隐形冠军，绞盘、电动踏板为主要产品。天铭科技主要从事绞盘、电动踏板、车载空压机、尾门合页和其他辅件等汽车越野改装件的设计、研发、生产和销售，产品主要应用于山地越野车、皮卡、军车、SUV等车型。公司为汽车后装市场提供种类丰富的改装件产品，并通过不断深入参与汽车前装市场客户的同步研发，率先开拓了国内汽车前装市场，与长城汽车、东风汽车等诸多优质客户建立了长期的良好合作关系。公司预计2024年度实现营业收入2.53亿元（yoy+12.10%）、归母净利润6,286.59万元（yoy+8.55%）、扣非归母净利润5,962.26万元（yoy+16.84%），基本每股收益预计0.60元（yoy+8.55%）。公司营业收入及归母净利润实现双增长，主要得益于国内市场需求回暖，核心业务收入增长稳健。
    定制汽车吸引力增强，拓宽改装市场千亿赛道。参考WGR和智研瞻产业研究院数据，（1）全球市场：
    全球汽车改装市场的主要驱动因素是定制汽车以改善其视野、性能和声音的吸引力日益增强，2023年全球汽车改装市场规模约为748亿美元，预计2032年或将增长至1526亿美元，2019-2032年CAGR约8.25%；（2）国内市场：随着汽车“新四化”推进，消费者对汽车性能、舒适度等需求提升，改装需求也相应增加，定制化等成市场主导趋势，2023年我国汽车改装行业市场规模达1090.70亿元。在个性化需求推动下，未来我国汽车个性定制改装市场潜力较大。
    募投项目处于内部建造阶段，陆续开发高压绞盘等多款新品。截至2024年上半年末，公司上市募投的“高端越野改装部件生产项目”和“研发中心建设项目”投入进度分别为70.98%和61.86%，目前正处于内部建造阶段，预计2025年下半年会完成设备调试以及试生产，届时空压机、液压千斤顶等新产品产能有望逐步得到释放。此外，在新能源汽车领域，高压绞盘的电压要求不同于传统汽油车，公司已自主研发出适配新能源汽车的高压绞盘，以增加功率降低噪音和采用高压永磁同步技术，与控制器配合实现绞盘智能化以及车机交换。近期，公司又取得了传动装置和一种车用踏杠设备和车辆的专利认证，并开发了防撞电动踏板、踏杠、新型减震器等一系列新品，有望为产能释放提供支撑。
    盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润为0.63、0.80和1.01亿元，对应PE为27.8、21.8、17.3倍。我们选取中国汽研和拓普集团作为可比公司。公司作为越野改装市场稀缺企业，电动踏板及国内越野车前装市场产品具备较强竞争力，且新品存在陆续开发面市的积极预期，我们看好其在越野改装市场良好发展环境下的增长潜力，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：客户集中度较高的风险、外汇汇率波动风险、知识产权保护的风险。

电子设备防盗产品龙头，拓展智慧物联产业打开成长天花板

朗鸿科技(836395)
    投资要点：
    扎根行业近20载，打造电子设备防盗展示产品龙头供应商。朗鸿科技聚焦于智能手机、可穿戴设备等消费电子产品的防盗和展示解决方案，是华为、OPPO、小米、传音、欧尚等国内外知名品牌合作伙伴，产品销往全球，出口遍及欧洲、拉美、中东、东南亚等多个国家及地区，为广大客户提供一站式服务。随着国内消费电子行业逐步复苏+消费电子产品种类增多，2024年公司收入/归母净利润同比增长37%/28%至1.59亿元/5795万元；2024年毛利率和净利率分别达到57%/36%。
    深耕细作多年行业地位保持领先，实现全球70多个国家的出口销售。公司在数码电子商品防盗展示领域深耕细作多年，为下游手机品牌厂商、连锁卖场、电信运营商提供专业高效的防盗展示解决方案，已持续多年为华为、小米、OPPO及传音等知名品牌商提供优质产品，防盗展示产品在国内外市场被广泛认可，具有深厚的品牌知名度，在国内外激烈的市场竞争中保持了领先地位。公司正拓展智慧物联产业，不断加大在芯片研发、集成电路、物联网等尖端技术上的研发投入，通过提升技术产业化与商业化能力，构建一个全面的零售智能安防生态体系。此外，公司高度重视智能工厂的建设，并持续提升智能化、自动化水平。公司对研发及产线进行了进一步升级改造，逐步实现“机器换人”的生产理念，进一步提高了生产效率和品质。
    华为、小米等客户高增长带动公司业绩提升，“以旧换新”政策加速市场需求释放。
    根据IDC发布的《全球季度手机跟踪报告》初步数据显示，2024年第四季度全球智能手机出货量同比增长2.4%，达到3.317亿部，连续第六个季度保持增长。2024年全年同比增长6.4%，出货量达到12.4亿部，其中小米手机出货量增长15.4%，整体来看全球智能手机市场出现了强劲复苏。此外，根据IDC数据，2024年前三季度可穿戴设备中华为的出货量同比增长44%。“以旧换新”政策，通过给予消费者购买新型消费电子产品的补贴或优惠，有效促进了旧设备的更新换代，加速了市场的产品流通与需求释放，数码产品购新补贴实行后，小米手机日销量已达到了国补前的4倍，进店人数也上涨了55%。国家和各地方政府已经陆续出台对众多消费电
    子产品的购买补贴，进而刺激更多的消费者进行换机，总量复苏有望驱动消费电子下游固定资产投资，同时折叠屏等高端化趋势进一步带动线下展示及防损需求。
    AI技术的创新和应用为消费电子行业注入新的活力，拓展智慧物联产业打开成长天花板。AI技术不仅提升了现有产品的智能化水平，还催生了诸如AI手机、AI眼镜等新型产品，创造了新的市场需求。例如，小米的大语言模型MiLM正式通过备案，华为发布了升级版盘古大模型5.0，这些技术进步显著增强了用户体验，电子产品市场的不断扩大伴随着新增长点的不断出现，引导着防盗展示器的需求也随之增长，成为了安防行业中不可或缺的一部分。未来防盗产品小型化、无线化是大势所趋，且AI技术将从防盗防损智能识别、客户及流量洞察等多层次赋能消费电子门店，此外，未来多样化的产品出现如AI眼镜、小型服务陪伴机器人等，公司智能防盗集成化方案等相关布局有望转化为产品价值提升及竞争力优势。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.64/0.76/0.90亿元，对应EPS分别为0.50/0.60/0.70元/股，对应当前股价PE分别为35.6/29.9/25.4倍，我们选取欧陆通、海康威视和歌尔股份为可比公司，可比公司2025年平均估值为30倍，我们看好公司在电子设备防盗器细分领域的行业领先地位以及下游需求的稳定增长，公司坚持稳定的股利分配政策，近三年超过80%的股利支付率，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险、竞争加剧风险、产品开发进度不及预期风险。

成长属性持续强化的镁产业链一体化龙头

宝武镁业(002182)
    投资要点：
    央企平台赋能镁业龙头。公司成立于1993年，后于2007年在深交所上市。2018年，宝钢金属有限公司入股，成为公司战略股东；2020年8月，宝钢成为公司第二大股东，公司于同年10月向宝钢定增募资不超过11.1亿元；2023年9月，定向增发完成，宝钢成为公司控股股东，公司由南京云海特种金属股份有限公司更名为宝武镁业科技股份有限公司。公司为中国镁行业一体化龙头企业，拥有“白云石开采-原镁冶炼-镁合金熔炼-镁合金精密铸造、变形加工-镁合金再生回收”的完整镁产业链，并在铝合金材料的生产及深加工业务上有所布局。公司主要产品为镁合金材料、镁合金制品、铝合金制品等，广泛应用于航空航天、大交通、新能源汽车、绿色建筑、消费电子及新基建等领域。
    公司白云石资源储量雄厚。公司拥有镁矿石资源储量优势，合计拥有白云石储量约19.7亿吨，占中国白云石已查明储量近10%左右（2024年中国白云石总储量约200亿吨）。其中，公司的参股公司（持股比例45%）安徽宝镁轻合金于安徽青阳拥有白云石储量13亿吨，控股子公司（持股比例69.53%）巢湖云海镁业于安徽巢湖拥有白云石储量0.9亿吨，全资子公司（持股比例100%）五台云海镁业于山西五台拥有白云石储量5.8亿吨。从各矿山采矿证观察，巢湖云海采矿权于2022年整合升级，白云石年产能由150万吨提升至300万吨；安徽宝镁采矿权于2023年5月31日生效，包含白云石年产能4000万吨；五台云海采矿权于2025年3月生效，包含白云石年产能1000万吨。至2025年3月，公司白云石合计年产能已达到5300万吨。公司资产的白云石除原镁生产用途外，亦可满足建材、冶金、化工和轻工等应用需求。根据智研瞻产业研究院预测，2023年中国白云石行业市场规模约为103亿元，预计2028年将达到182亿元，年均复合增长率可达12%。
    公司原镁产能已进入释放周期。公司前期原镁扩产项目已见成效，原镁产能由23年的10万吨增长至24年底的30万吨，增幅达200%。考虑到试产的进行及投达产节奏的推进，公司原镁业务已经进入加速成长期。从产能分布角度观察，公司安徽青阳宝镁产能已达到15万吨/年，另有15万吨/年产能正在建设中。此外，巢湖云海镁业原镁产能已达到10万吨/年，其中5万吨为新建产能并已于2024年下半年投产。五台宝镁的原镁年产能将增至15万吨，其中5万吨为已有产能，10万吨为在建产能，预计于2025年年底建成。从市场占有率角度考虑，根据中国有色金属工业协会数据公布的中国原镁总产能测算（2023年：136万吨；2024年：148.75万吨），公司原镁产能市占率将由23年的7.4%增至24年的20.2%。以2024年中国原镁平均69%的产能利用率并按近18个月原镁平均价格18659元/吨计算，24年新建产能全部投产后，公司的原镁业务规模或由18.7亿元增至38.6亿元，增长空间达到107%。
    公司镁合金业务高市占率优势或持续扩大。公司当前镁合金业务国内市占率或已超50%。公司2023年镁铝合金合计产能为35万吨（镁合金20万吨，铝合金15万吨），合计产量约为36万吨，综合产能利用率达到103%。以此推算，2023年公司镁合金或实现满产，产量约为20万吨左右。从市占率观察，2023年我国镁合金产量为34.52万吨，公司镁合金产品当前市占率约为58%，为国内镁合金产业龙头。2024年，安徽宝镁于青阳新建成30万吨镁合金产能，该项目为全球最大镁合金生产基地，推动公司镁合金产能由23年的20万吨增长至24年的50万吨。目前，子公司五台云海亦有10万吨镁合金产能在建，预计于25年底建成。至2025年底，公司镁合金产能将从2023年的20万吨增长至60万吨，增幅高达200%，若全部达产，将使公司镁合金产品市占率提升至81%。然而，考虑到我国镁合金偏松的供需结构和已处低位的镁价，我们认为公司镁合金实际产量的增幅或是渐进的、根据市场需求变化调整的过程，考虑到汽车轻量化、机器人、低空经济等新质生产力领域带来的镁合金需求增量，公司镁合金产量的成长弹性或强化其与行业发展的共振。
    公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026年营收分别为88.5/109.2/144.0亿元，归母净利润分别为2.56/5.66/9.91亿元，对应EPS为0.26/0.57/1.00元/股，对应PE分别为49.41X/22.37X/12.77X。考虑到公司上中下游产能持续提升，镁合金下游行业需求进入扩张周期，或推动公司产能利用率持续优化，公司盈利能力或得到强化，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：项目投产情况不及预期风险，项目完成时间晚于预期风险，镁价下行风险，下游汽车行业发展不及预期风险，下游机器人行业发展不及预期风险。

首次覆盖报告：温控行业老兵，国产AI背后的卖铲人

高澜股份(300499)
    高澜股份：国内领先的液冷散热解决方案提供商。公司是国内领先的液冷散热技术及解决方案提供商，专注于电力电子、储能、信息通信（ICT）及特种行业的热管理技术创新，产品覆盖新能源发电、交直流输变电、电力储能、数据中心、轨道交通等多个领域，并广泛应用于国家电网、南方电网、阿里巴巴、腾讯、宁德时代等国内外知名企业。1H24高澜股份在收入方面展现出一定的增长韧性，各业务板块的收入结构和盈利能力有所分化。其中，高功率密度类产品业务表现突出，实现收入1.5亿元（YoY+118.52%)，占公司收入的较大比重，毛利率提升3.26pct至17.1%。工程运维服务业务也取得稳健增长，实现收入5亿元（YoY+18.71%），毛利率提升11.16pct至49.3%。我们认为主要由于公司在运维服务领域的业务优化成果，成本控制成效显著。然而，部分业务板块受到市场环境变化的影响，大功率电力电子产品收入为6590万元，同比下降54.8%，毛利率小幅上升3pct至34.1%。该业务的收入波动表明市场需求存在阶段性调整，但毛利率的提升一定程度上缓解了盈利压力。
    业务布局多元化布局，多板块协同发展。高澜股份深耕液冷散热领域，并在多个高增长市场建立领先优势。公司业务主要涵盖电力电子热管理、储能热管理、信息通信（ICT）热管理及特种行业热管理四大板块。电力电子热管理业务主要面向高压输电换流阀、柔性输变电等关键设备，提供高效液冷散热方案，以确保电力设备长期稳定运行。储能热管理业务则专注于锂电池单柜储能液冷系统、大型储能电站液冷系统等技术方案，助力新能源储能系统的高效运作。在信息通信（ICT）热管理方面，公司全资子公司高澜创新科技深度布局服务器液冷技术，提供CDU冷却单元、液冷服务器及数据中心整体解决方案，以满足云计算、大数据、AI算力中心的高速发展需求。
    液冷散热技术迎来快速增长。全球液冷散热市场需求持续增长，预计到2028年市场规模将达到261亿美元，年均复合增长率（CAGR）为8.5%。数据中心及人工智能（AI）算力需求的快速上升，使得高功率芯片功耗不断攀升，传统风冷散热方式已难以满足散热需求，液冷技术逐步成为数据中心和AI服务器的主流散热方案。
    投资建议：预计公司24年~26年分别实现收入5.3/8.4/13.3亿元，实现归母利润-0.5/0.2/0.6亿元，对应EPS分别为-0.15/0.06/0.21元，24~26年收入对应2025年03月27日收盘价P/S分别为12/7/5x。我们认为公司主业在行业政策支持下有望稳步增长，同时液冷行业在人工智能、云计算、5G等产业趋势下，公司相关订单有望加速落地。考虑到公司资源储备充分并充分绑定大客户，有望加速发展。看好公司业务前景，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：下游应用不及预期；市场竞争加剧风险；应收账款余额较大风险。

渝农商行2024年年报业绩点评：存款成本优化，理财、投资收益表现亮眼

渝农商行(601077)
    摘要：
    Q4营收净利高增：2024年，公司营业收入同比+1.09%，自2022H1以来增速重回正区间；归母净利润同比+5.97%；加权平均ROE9.28%，同比-0.3pct。2024Q4，公司营收、归母净利润分别同比+11.41%、+27.16%，主要受益于单季投资业务收入同比高增475.83%，以及单季年化信用成本同比降低0.3pct。
    存款成本优化，县域存款稳步增长：公司利息净收入同比-2.59%，2024Q4单季度增速转增，同比+4.46%。2024年，公司净息差1.61%，同比-12BP，降幅显著收窄，主要受益于负债结构优化、存款期限管控加强，负债成本优化成效显著。生息资产收益率、付息负债成本率分别同比-30BP、-17BP；其中，存款付息率同比-15BP，同比多降6BP。截至2024年末，公司各项贷款同比+5.55%，扩表节奏稳健。对公贷款同比+9.26%，主要由于公司抓住成渝经济圈区域红利优势，加大重点领域布局，绿色、制造业、普惠贷款分别同比+18.13%、+15.87%、+8.88%。公司零售贷款同比+0.55%，其中，个贷拳头产品同比高增35.66%。截至2024年末，公司各项存款同比+5.10%，其中，个人存款同比+8.21%，占比提升2.47pct至85.84%。定期存款占比73.46%，较2023年+1.16pct。公司深耕县域业务，县域、涉农贷款分别同比+3.58%、11.78%；县域存款来源稳定，同比增+7.07%，其中，县域个人存款同比+11.78%，增速持续提升。
    理财手续费收入增长亮眼，投资收益高增：2024年，公司非息收入同比+29.23%，主要由投资收益贡献。公司中收同比-10%，主要受累部分业务降费，银行卡和其他手续费收入分别同比-47.21%、-25.19%；但受益于理财市场回暖、理财定价管理加强，资金理财手续费同比+48.17%。公司财富管理发展质效稳步提升，零售AUM同比+14.52%，高净值客户突破10万户，同比+11.05%。其他非息收入同比+55.53%，主要受益于投资收益同比+93.56%。
    资产质量总体稳定：截至2024年末，公司不良贷款率、关注类贷款占比分别为1.18%、1.46%，分别同比-1BP、+32BP。对公、零售贷款不良率均同比持平。对公领域，不良贷款余额压降，其中房地产不良清零；制造业不良率同比+57BP，主要受累传统制造业竞争加剧和需求不足。零售领域，经营贷不良率同比-38BP；按揭、消费及其他贷款不良率有所上升。个贷不良生成压力仍存，但不良贷款中有保贷款占比82.78%，抵质押贷款占比73.44%，具有一定风险缓释能力。公司拨备覆盖率363.44%，较2023年末-3.26pct。核心一级资本充足率14.24%，较2023年末+0.71pct。
    投资建议：公司立足重庆辐射中西部，享受区域红利。坚持支农支小定位，县域业务纵深发展。网格化管理打开零售业务潜在空间。规模平稳扩张，资产质量稳定。2024年分红率30.05%。结合公司基本面和股价弹性，首次覆盖我们给予“推荐”评级，2025-2027年BVPS分别为11.76元/12.44元/13.17元，对应当前股价PB分别为0.50X/0.48X/0.45X。
    风险提示：经济不及预期，资产质量恶化风险；利率下行，NIM承压风险。

全球改性塑料龙头，开拓高端材料应用

金发科技(600143)
    核心观点
    公司是一家专注化工新材料研发、生产和销售的企业，分为改性塑料、新材料、绿色石化、医疗健康四个板块。公司是国内改性塑料龙头，优势明显，在传统应用和新兴领域带动下业务持续增长；新材料板块公司不断充实产品品类与产能，成为公司重要增长点；绿色石化板块完善公司上游布局，通过精细化管理及股权转让控制对公司利润拖累；医疗健康板块公司持续开发新品、拓展海外市场，经营持续好转。
    改性塑料板块优势明显，成长潜力足，机器人等新兴应用提高景气度。公司是全球规模最大、产品种类最为齐全的改性塑料生产企业。预计2025年公司改性塑料产能超300万吨，其中海外产能超35万吨。环保再生塑料产能约50万吨。公司海外业务发展速度快，毛利较高。家电、汽车、电子电器是改性塑料重要的下游应用领域，随着国内制造业高端化和国内消费复苏，传统需求有望持续保持增长。机器人及低空飞行器对轻量化有着更高的要求，这些新兴应用领域提高了改性塑料行业景气度。在原油价格下降期，公司毛利有望得到修复。
    新材料业务品种不断丰富，产能持续投放。公司凭借自身领先的合成技术与工艺，持续加大对新材料的研发投入。特种工程塑料领域，公司不断研发新牌号产品，开拓新的应用领域，已实现在电子电器、新能源车、机器人和无人机等领域的应用。近年公司积极扩充产能以满足市场需求，目前拥有2.1万吨高温尼龙产能、2.1万吨LCP产能、3.6万吨碳纤维产能以及0.66万吨PPSU产能。可降解塑料方面，目前公司拥有18万吨PBAT产能和3万吨PLA产能，市占率国内领先。
    绿色石化及医疗板块业绩触底，多种手段积极管控亏损。公司向上游布局了宁波金发和辽宁金发两个子公司，构建了“丙烷-丙烯-聚丙烯树脂-改性聚丙烯”和“丙烷-丙烯-丙烯腈-ABS树脂-改性ABS”产业链，保障了核心原料的供应安全与品质稳定。然而，由于国内近期产能扩张迅速，绿色石化业务对公司业绩产生了拖累。目前，公司通过降低能耗物耗、提高开工率等管理手段降低经营成本。同时，公司还借助资本运作，在保持对辽宁金发控制权并实现并表的前提下，降低了其控股比例。医疗健康板块主要产品包括手套、口罩、熔喷布及防护服等，主要应用于医疗、个人防护、工业防护等领域。随着疫情结束，公司通过积极打造差异化产品、开拓海外市场等方式，降低了公司库存，提高了开工率。
    投资建议：
    公司改性塑料及新材料板块稳定增长，绿色石化及医疗健康板块有望不再恶化。我们预计2024-2026年公司归母净利润为8.92/13.45/17.01亿元，摊薄EPS为0.33/0.50/0.64元。综合绝对估值与相对估值，股票合理估值区间在12.85-15.33元之间，相对于目前股价有14.43%-36.51%溢价空间。首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：原材料成本上涨、新产品放量及市场推广的风险、技术被赶超或替代的风险、新项目建设及产业化进度不及预期、汇兑风险等风险。

2024年年报点评：敦行致远，净利润连续两年正增长，ROE近9%

招商证券(600999)
    投资要点
    事件：招商证券发布2024年业绩：实现营业收入208.9亿元，同比+5.4%；归母净利润103.9亿元，同比+18.5%；对应EPS1.13元，ROE8.8%，同比+0.9pct。第四季度实现营业收入66.1亿元，同比+33.6%，环比+41.2%；归母净利润32.4亿元，同比+37.0%，环比+34.7%。
    财富管理转型进入新阶段。2024年经纪业务收入61.8亿元，同比+11.8%，占营业收入比重29.9%。公司经纪市占4.51%，同比降低0.7个百分点，佣金率同比小幅增长至0.02%。公司持续提升财富顾问团队专业服务能力，启动投顾一体化展业服务平台建设，2024年代销金融产品收入4.43亿元，同比+4.2%，占经纪业务收入7.2%；非货基金保有规模959亿元，排名证券行业第4。2024年末公司两融余额956亿元，较年初+14%，市场份额5.1%，较年初+0.1pct。
    受市场环境影响，投行业务继续下滑，但仍保有竞争力。2024年投行业务收入8.6亿元，同比-34.2%。股权主承销规模138.4亿元，同比-42.0%，排名第6；其中IPO4家，募资规模35亿元；再融资7家，承销规模104亿元。债券主承销规模4265亿元，同比+30.9%，排名第8；其中金融债、ABS、公司债承销规模分别为1661亿元、1449亿元、821亿元。IPO储备项目13家，排名第4，其中两市主板3家，北交所5家，创业板5家。
    资产管理规模实现稳步增长。招商资管持续打造主动管理能力，强化投研体系建设，驱动多只产品业绩稳中有升，资产管理规模实现稳步增长。2024年资管业务收入7.2亿元，同比+0.6%。招商资管规模2674亿元，同比-9.3%。博时基金规模1.7万亿元，同比+9.8%，其中非货公募管理规模6311亿元，同比+18.7%，排名第7。招商基金规模1.6万亿元同比+1.2%，其中非货公募规模5574亿元，同比-3.2%，排名第9。
    自营风格稳健，不断完善策略提升收益。2024年投资净收益（含公允价值）95.3亿元，同比+41.6%；第四季度投资净收益（含公允价值）23.6亿元，同比+17.4%。公司继续贯彻公司“大而稳”的投资战略，根据市场形势变化及时调整优化投资结构，持续完善业务策略，有效提升投资收益和收益稳定性。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润为123/131/140亿元，分别同比+18%/7%/7%，对应2025-2027年PB为1.27/1.16/1.07倍，资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

汽零筑基擎双翼，丝杠拓疆启新程

北特科技(603009)
    投资要点
    汽零业务盈利水平稳步改善，拓展机器人丝杠业务增量可期。公司成立于2002年，深耕汽车零部件的研发和制造，核心产品主要包括转向减震类零部件、底盘高精密零部件、铝合金轻量化零部件、车辆空调及热管理产品，客户深度绑定耐世特、博世、采埃孚、比亚迪等国内外头部零部件或主机厂。2024年公司收入20亿，同比增8%，归母净利0.7亿，同比增40%，净利率3.7%，同比增1pct，持续改善，随着公司产品结构优化，净利率有望提升至5-10%。并且依托工艺协同性和技术积累，公司积极拓展机器人丝杠业务，打开远期成长空间。
    压缩机、轻量化业务稳健增长，压缩机业务逐步扭亏，盈利水平持续好转。1）底盘业务：公司为国内转向器+减震器细分龙头，其中齿条+活塞杆市占率达40-50%，产品实现稳健增长，此外高精密产品步入收获期，后续有望实现高速增长，底盘业务24年营收13.8亿，同比+7%，毛利率21.8%，同比增1pct，耐世特、比亚迪、博世等贡献主要增量。2）压缩机业务：公司2018年收购上海光裕，上海光裕传统商用车压缩机市场份额超25%，由于行业增速放缓、竞争加剧，该业务持续亏损，为此公司布局新能源商用车空调压缩机+热管理系统，优化产品结构，进而改善业务盈利能力，2024年该业务收入4.9亿，同比增10%，毛利率7%，同比增2.4pct。同时光裕商誉原值2.6亿，24Q4末商誉账面价值已降至0.6亿，减值风险充分释放。3）铝合金业务：轻量化成为主流趋势，产能扩张规模效应逐步释放。公司生产线设备配置先进，具备全工序制造能力。目前该业务规模尚小，24年收入1.3亿，同比增2%，但盈利水平大幅提升，24年毛利率17%，同比提升7pct。
    人形机器人量产在即，布局丝杠迎第二增长曲线。全球劳动力短缺，人形机器人替代人类性价比突出，人形机器人产业快速发展，特斯拉Optimus量产在即，全球机器人领域百花齐放，2030年我们测算行星滚柱丝杠市场规模有望超900亿，增长空间很大。公司深耕汽车底盘零部件加工20年，在材料和精密加工等方面有深厚的技术和经验积累，24年10月在江苏昆山投资18.5亿元建设行星滚柱丝杠生产基地，布局人形机器人关键零部件市场，我们认为凭借工艺技术积累+完备的精密加工设备+优质客户基础，丝杠业务有望成为公司重要的第二增长曲线。
    盈利预测与投资评级：公司转向器零部件、减震器零部件绑定头部Tier1客户增长稳健，商用车空调压缩机持续减亏，盈利稳步提升，人形机器人丝杠业务打开公司远期成长空间，我们预计公司25-27年实现归母净利润分别为1.22/2.02/5.65亿元，同比+70%/66%/180%，现价对应估值分别为125x、76x、27x。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游乘用车销量不及预期，原材料价格上涨超出预期，零部件降价超预期，机器人业务发展不及预期等

2024年年报点评：每股分红稳健提升，人身险NBV/EV高增长

中国人保(601319)
    投资要点
    【事件】中国人保发布2024年业绩：1）归母净利润429亿元，同比+88.2%，Q4单季65亿元，同比+188%。2）归母净资产2687亿元，较年初+10.9%，较Q3末+0.4%。3）全年每股股息0.18元，同比+15.4%，分红率为18.6%。AH股最新股息率分别为2.6%、4.6%。
    产险：车险业务结构优化，大灾等因素推高综合成本率。1）产险总保费收入同比+4.3%，市占率同比-0.7pct至31.8%。①车险保费同比+4.1%，大力拓展家自车新车市场份额，占有率达38.8%。②非车险保费同比+4.6%，其中农险同比-5.7%，而意健险同比+9.7%。2）综合成本率98.5%，同比+0.9pct；承保利润71亿元，同比-36%。车险/责任险综合成本率分别同比-0.1/-1.8pct，而农险/意健险/企财险则分别同比+3.3/+1.8/+9.6pct。3）赔付率同比+2.3pct升至72.7%，其中大灾净损失超过去5年平均水平51%，为近年最高。①由于大灾多发影响，车险/农险/企财险赔付率分别同比+2.2/+3.3/+9.6pct，其中车险还受新能源车普及和人伤赔偿标准上升等影响。②因医疗费用上涨和赔付标准提高，意健险赔付率同比+2.8pct。4）费用率同比-1.4pct降至25.8%，主要受公司降本增效、推行报行合一带动。车险/意健险/责任险费用率分别同比-2.3/-1.0/-2.2pct，农险/企财险则同比持平。5）近三年公司平均综合成本率仅为97.6%，我们看好公司未来仍将保持领先行业的承保盈利能力。
    人身险：可比口径下NBV/EV超高增长。1）寿险：①长险首年期交保费同比+1.6%，其中个险、银保首年期交分别+3.3%、+0.6%。②个险人力规模同比-7%降至8.3万人，月均有效人力同比+9%，月人均新单期交保费同比+13%。2）健康险：①长险首年期交保费+50%，其中个险、银保首年期交分别同比+115%、-0.6%。3）2024年长期投资回报假设和风险贴现率分别由4.5%和9%下调至4%和8%。①可比口径下，人保寿险/人保健康NBV分别同比+114%、+144%，EV分别同比+48%、+42%，NBV margin分别同比提升10pct、11pct。②假设调整导致人保寿险/人保健康EV绝对值减少20%、6%，NBV绝对值减少36%、5%。
    投资：增配债券、股票，减配基金；总投资收益率大幅提升。1）投资资产同比+14.6%至1.6万亿元，现金/固收类/权益类资产占比分别为2.7%/67.9%/18.2%，同比+0.7/+3.4/-3.3pct，其中债券/股票/基金占比分别同比+5.2/+0.5/-2.9pct，债券中主要增配国债及政府债，占比提升9.9pct。2）总投资收益同比增长86%至822亿元，主要是由于权益投资公允价值大幅提升。总投资收益率5.6%，同比+2.3pct；净投资收益率3.9%，同比-0.6pct。
    盈利预测与投资评级：我们看好公司作为财险行业龙头具有的品牌效应和费用管控优势，在精细化管理下有望持续优化业务结构、推动降本增效。结合公司2024年经营情况，我们预计2025-2027年公司归母净利润为461/511/574亿元，当前市值对应2025E PB1.1x。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：1）行业保费增速低于预期；2）自然灾害等不确定因素。

2024年年报点评：24年归母净利同比+19.4%，看好油运供需格局改善下景气度上行

中远海能(600026)
    事件概述：2025年3月26日，公司发布2024年年报。1）收入端：24年公司实现营收232.4亿元，同比+2.2%，实现销售毛利63.3亿元，同比-4.3%；毛利率27.2%；2）费用端：2024年公司财务/管理/研发/销售费用率分别为4.6%/4.6%/0.2%/0.4%，同比分别-0.6pct/+0.3pct/+0.1pct/持平；3）利润端：
    24年公司实现归母净利40.4亿元，同比+19.4%；归母净利率17.4%；扣非后归母净利39.8亿元，同比-3.8%，扣非归母净利率17.1%。
    分季度看，4Q24，公司实现营收61.0亿元，同比+9.8%，销售毛利率为20.1%；实现归母净利润6.2亿元，归母净利率为10.2%；实现扣非归母净利6.29亿元。
    分业务结构看：
    1）外贸油运，2024年，外贸油轮船队完成运输收入145.74亿元，同比+4.1%；运输毛利为35.86亿元，同比-13.5%；毛利率为24.6%，同比-5.0pct。
    2）内贸油运，2024年内贸油轮船队完成运输收入59.09亿元，同比-4.8%；运输毛利为14.75亿元，同比-0.9%；毛利率为25.0%，同比+1.0pct。
    3）LNG运输，LNG运输板块贡献的归母净利润为8.11亿元，同比+2.66%。
    4）LPG和化学品运输，2024年，公司LPG和化学品运输分别实现2.06和3.14亿元营收，同比分别-18.6%和-19.1%；毛利率分别为25.2%和16.9%。
    公司分红：公司2024年分红比率为50.82%。2024全年合计每股股利0.43元，较23年提升0.08元/股。按照2025/3/27公司股价11.41元/股、全年每股股利0.43元计算，2024年公司股息率为3.8%。
    运力规模：截至24年12月31日，1）油轮运力，油轮运力规模世界第一，覆盖了全球主流的油轮船型，是全球船型最齐全的油轮船东。公司共有油轮运力159艘，共计2374万载重吨；在建油轮运力12艘，共计236.4万载重吨。2）
    LNG运力，公司已投入运营的LNG船舶有50艘，共计842万立方米，在建LNG船舶37艘，共计663万立方米；另有1条光租租入LNG船舶，17.4万立方米，现已投入运营。3）LPG运力，公司拥有LPG运力11艘，4.26万立方米；在建LPG运力2艘，1.53万立方米。4）化学品运力，公司共有化学品运力8艘，7.29万载重吨；在建化学品运力1艘，1.15万载重吨。
    投资建议：我们预计公司25-27年实现营业收入260、269、283亿元，同比增速分别为11.8%、3.3%、5.3%，归母净利润50.26、54.16、57.69亿元，当前股价对应PE分别为11、10、9倍。公司为全球油运龙头和中国LNG运输业务的引领者，油轮运力规模世界第一，公司在中国油气进口运输市场中竞争优势显著，看好公司长期发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：汇率波动风险，油运运价波动风险，地缘政治风险。

中国银行2024年年报业绩点评：境外与投资收益增速亮眼，存款成本优化

中国银行(601988)
    归母净利润增速稳步提升，境外与投资收益贡献业绩：2024年，公司营业收入同比+1.16%，归母净利润同比+2.56%，年化加权平均ROE9.5%，同比-0.62pct。2024Q4，营收同比-0.34%；归母净利润同比+8.82%，2024年以来增速逐季提升。此外，公司全球化业务稳健发展，2024年境外商业银行利润总额同比+14.75%，对集团贡献度较2023年+3.12pct至22.33%。投资收益为公司业绩增长的主要贡献。
    存款成本优化，重点领域与个人消费信贷较快增长：2024年，公司利息净收入同比-3.77%，降幅较2024年前三季度有所收窄。2024年公司净息差1.4%，同比-19BP，较2024H1下降4BP，主要受LPR和存量房贷利率下调拖累较多，而外币资产收益率上升和负债成本优化形成一定支撑。生息资产收益率、付息负债成本率分别同比-24BP、-6BP；贷款收益率、存款付息率分别同比-41BP、-10BP；外币贷款收益率同比+40BP。截至2024年末，公司各项贷款同比+8.18%，对公重点领域信贷高增。对公贷款同比+10.68%，其中，绿色、科技、普惠、民企贷款分别同比增长31.51%、29.67%、29.63%、18.72%。零售贷款同比+3.25%，公司加快消费贷线上化转型，消费经营及其他贷款同比+23.63%；按揭贷款同比-2.62%，预计受提前还款及居民购房需求较弱影响。公司各项存款同比+5.66%，其中个人存款同比增长9.93%。2024年末，定期存款占比54.84%，较2023年末上升1.35pct。
    中收下行趋势改善，投资收益高增：2024年，公司非息收入同比+15.87%，投资收益为主要贡献。公司中收同比-2.88%，主要受累于受托、信用承诺及代理业务收入同比-25.45%、-10.7%、-2.24%。公司财富管理稳步发展，零售AUM同比+10.36%，中高端客群业务发展势头较好，私行客户数、AUM分别同比+14.51%、+16.73%。公司其他非息收入同比+34.13%，主要来源于投资收益同比+64.68%，以及贵金属销售和保险服务收入分别同比+40.56%、+32.65%。
    资产质量平稳，关注零售不良风险：2024年末，公司不良贷款率1.25%，关注类贷款占比1.47%，分别较2023年末-2BP、+1BP。对公贷款不良率1.26%，同比-22BP，其中，房地产不良贷款金额及占比双降，分别同比-0.83%、-57BP。零售贷款不良率0.97%，同比+21BP，主要受按揭、非房消费经营和其他贷款不良风险抬头拖累。公司拨备覆盖率200.6%，同比+8.94pct。公司核心一级资本充足率12.2%，较2023年末+0.57pct。
    投资建议：公司是全球化综合化程度高的国有大行。发挥服务实体经济主力军作用，五篇大文章等重点领域信贷投放力度大。全球化业务优势突出，财富管理布局持续完善。资本实力有望增强。2024年分红率30%。结合公司基本面和股价弹性，首次覆盖我们给予“推荐”评级，2025-2027年BVPS分别为8.79元/9.45元/10.12元，对应当前股价PB分别为0.63X/0.59X/0.55X。
    风险提示：经济不及预期，资产质量恶化风险；利率下行，NIM承压风险