Q2营收降幅环比收窄，关注海南封关与市内渠道增量

中国中免(601888)
    公司发布2025年半年度报告。25H1公司实现营收281.51亿元，同比-9.96%归母净利润26.00亿元，同比-20.81%；25Q2公司实现营收114.05亿元，同比-8.45%；归母净利润6.62亿元，同比-32.21%。公司经营状况逐步筑底，中长期各渠道有望共同发力，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    Q2营收降幅环比收窄，公司经营逐步筑底。25H1公司实现营收281.51亿元，同比-9.96%；归母净利润26.00亿元，同比-20.81%；扣非归母净利润25.95亿元，同比-19.84%。其中25Q2公司实现营收114.05亿元，同比-8.45%；归母净利润6.62亿元，同比-32.21%；扣非归母净利润6.60亿元，同比-29.72%。
    离岛免税：海南市占率进一步扩大，封关在即免税渠道优势犹存。据海口海关数据，25H1离岛免税购物金额为167.6亿元，同比-9.2%，降幅明显收窄；购物人数248.2万人次，同比-26.2%；人均购物金额约6754元，同比+23.0%。公司不断拓展业务边界，推动三亚国际免税城和海口国际免税城由“购物综合体”向“体验综合体”转型，三亚市内免税店和海免公司的净利率同比分别+1.37/+0.61pct，海口国际免税城有所减亏。公司在海南离岛免税市场的优势地位进一步巩固，市占率同比提升近1pct据国新办新闻，海南将于今年12月开启全岛封关，有望推动海南游客人次增长，而现行离岛免税的45大类商品均已被列入《海南自由贸易港进口征税商品目录》，免税牌照的优势仍然存在，公司的竞争优势凸显。
    市内免税：门店陆续开业，有望贡献增量。存量门店中，青岛、厦门、哈尔滨等市内免税店焕新开业，新设门店中，广州、深圳首家市内免税店已经于8月26日正式开业，市内渠道后续有望贡献业绩增量。
    估值
    短期内考虑到免税消费整体承压，我们调整公司25-27年EPS为2.09/2.60/2.87元，当前股价对应市盈率为33.1/26.6/24.1倍。中长期建议关注公司市内店逐步落地贡献业绩，以及海南封关政策带来的长期利好，并仍看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    市场竞争加剧、消费意愿恢复不及预期、国际游客恢复不及预期。

2025年中报点评：屈光客单提升，关注新术式推广、组织变革、海外发展

爱尔眼科(300015)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1公司实现营收115.07亿元（+9.12%，同比，下同），归母净利润20.51亿元（+0.05%），扣非归母净利润20.40亿元（+14.3%）。25Q2公司实现营收54.81亿元（+2.47%），归母净利润10.01亿元（-12.97%），扣非归母净利润9.80亿元（+4.03%）。
    25H1经营数据：诊疗量快速增长，控费成效明显。2025H1，公司经营活动现金流净额34亿元（+20%）。销售毛利率下降0.88pct、销售费用率同比下降1.47pct、管理费用率持平，毛利率下降原因系24Q3收购医院毛利率较低、新建医院及屈光等设备升级带来折旧摊销增加、医保政策变化导致白内障等价格降低。2025H1门诊量924.8万人次（+16.47%），手术量87.9万例（+7.63%）。屈光/视光/白内障/眼前段/眼后段项目收入同比+11.14%/14.73%/2.64%/13.06%/9.02%，毛利率分别下降1.07/1.74/1.16/0.96/0.59pct。
    核心业务：屈光客单价回升，白内障集采影响消化。1）屈光业务：引进蔡司新一代设备VISUMAX800及微创手术SmilePro，客单价同比上升，扭转价格战倾向。2）老花手术布局：成已在多地开设老视门诊并将成立老视学组，借鉴欧洲和美国经验，可能是未来潜在革命性增长点。3）白内障业务：25H1靠手术量拉动增长。受医保DRG/DIP结算政策影响，25H1手术单价同比下降7.57%。另一方面晶体集采影响消化，预计下半年价格同比基本持平。4）全面加快AI+眼科应用布局，已整合28个高质量眼科专病数据集。
    组织架构调整，提高整体经营效率。2025年1月公司成立组织变革领导小组，推动专业化、年轻化团队建设，整合资源、提升效率。1）调整架构，优势省份带动发展；2）优化同城多院“各自为政”模式，转为以省区/城市为单位管理；3）CEO、业务院长等职位，培养任用年轻干部。
    盈利预测与投资评级：我们维持预计公司2025-2027年归母净利润为40.98/46.80/53.50亿元，，对应当前市值的PE为30/26/23倍。我们预计随着消费需求进一步释放，眼科医疗行业依然具备良好的发展空间，维持“买入”评级。
    风险提示：医院扩张或整合不及预期的风险，行业政策变化不确定性风险。

公司信息更新报告：营收下降利润增长，园区企业营收规模保持增长

上海临港(600848)
    营收下降利润增长，园区运营服务表现稳健，维持“买入”评级
    上海临港发布2025年中报，受结转规模下降影响，公司收入小幅下降，归母净利润保持增长，业绩表现稳健，运营服务表现稳健，有望成为长期业绩支撑点。受公司房产结转下降影响，我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为11.1、12.8和13.7亿元（原值15.3、17.2和18.3亿元），对应EPS为0.44、0.51、0.54元，当前股价对应PE为21.2、18.5、17.3倍，公司作为临港新片区开发建设的主力军，园区业务稳中有进，产投联动高效运行，维持“买入”评级。
    营收下降归母净利润增长，业务毛利率有所下滑
    公司2025上半年实现总营业收入27.4亿元，同比-8.13%；实现归母净利润3.31亿元，同比+8.42%；实现扣非归母净利润3.02亿元，同比-14.19%；实现经营性净现金流-23.57亿元，同比大幅改善。公司营业收入下降主要由于房产销售结转收入同比-12.8%，利润增长主要由于公允价值变动收益由负转正，少数股东损益减少。截至上半年末，公司资产负债率61.0%，较年初+1.2pct；流动比率2.20，速动比率0.35，在手货币资金43.95亿元，实现毛利率、净利率分别为56.02%、17.56%，同比分别-9.23pct、+0.69pct，房产租赁和销售毛利率分别为67.59%、45.30%，同比分别-2.46pct、-21.54pct。
    园区企业营收规模保持增长，园区运营服务表现稳健
    公司2025上半年共计实现销售金额21.7亿元，销售面积9.2万平方米，实现新增土储3.05万方，结转收入金额10.54亿元。截至上半年末，公司园区物业总在租面积286.62万平方米，实现租金收入14.7亿元，园区运营服务相关收入2.2亿元。在园区经济方面，公司下属园区企业营收规模5035.63亿元，同比增长约9.05%，公司下属园区企业固定资产投资总额达到67.94亿元。公司上半年参与投资上海先导基金人工智能母基金，认缴金额8亿元。
    风险提示：地产行业销售下行风险、政策调整导致经营风险、企业运营不及预期风险。

2025年半年报点评：电源及驱动总成贡献主要增长，多元业务拓展迅速

英搏尔(300681)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1公司实现营业收入13.7亿元，同比增长33.8%，实现归母净利润3713万元，同比增长7.0%，实现扣非归母净利润3362万元，同比增长169.9%。2025Q2公司实现营业收入8.2亿元，同比增长49.8%，实现归母净利润2644万元，同比增长0.7%，实现扣非归母净利润2513万元，同比增长287.5%。上半年扣非归母净利润增长显著。
    电源及驱动总成出货大幅增长，“赋能砖”产品持续迭代。2025年上半年，电源总成实现营收6.2亿元，同比+24.4%，毛利率为14.2%，同比+2.6pp，出货44.2万台，同比+17.5%，配套车型进一步增加；电驱总成实现营收5.4亿元，同比+125.1%，毛利率为9.8%，同比+8.5pp，出货15.9万台，其中多合一产品同比+185.5%；电机控制器实现营收1.4亿元，同比-38.4%，毛利率为28.8%，同比+2.2pp，与上汽大通、一汽大众、吉利等均有项目推进。公司进一步实现“赋能砖”产品迭代，集成母线电容，驱动板，功率模块，水道等组件，适配HEV、PHEV、BEV、乘用车、商用车、工程车等多种新能源整车架构的逆变器模块化产品，产品力卓越，应用范围广。
    研发投入保持强劲，新领域放量有望抬升盈利水平。2025年上半年，公司综合毛利率为15.0%，同比+1.0pp，各产品毛利率均有所提升；净利率为2.7%，同比-0.7pp；期间费用率为13.4%，同比-1.7pp，研发费用为1.1亿元，同比+23.1%，公司持续保持高强度的研发投入，核心产品优势显著。相较于新能源领域，工程机械及低空经济领域产品毛利率相对较高，随着后续相关领域产品放量，有望带动公司盈利能力上行。
    深耕新能源领域，新兴领域迅速拓展。新能源车领域：新能源乘用车电源总成、驱动总成、多合一驱动总成、电机控制器总销量方面均位居国内Tier1供应商前列。非道路车辆领域：公司与杭叉、徐工、中联、三一、柳工、临工等国内客户和韩国现代、韩国斗山、德国凯傲等国际客户达成合作。无人物流车领域，成功获上海易咖、尚元智行等客户项目定点，新石器、九识、福田领航等头部客户均有项目推进。低空经济领域：公司与亿航智能成立的合资子公司云浮英航已进入厂房基建和设备调试阶段；亿维特、高域的样机开发进展顺利。关节模组领域，与丰立智能协同开发“电机+减速器”集成产品。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.3、2.0、3.0亿元，未来三年归母净利润复合增速为61%。考虑公司新能源领域产品具备显著竞争优势，非道路车辆、低空经济、关节模组等新领域快速拓展，打开成长空间，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、新能源车市场不及预期、eVTOL市场不及预期、新领域拓展不及预期的风险。

2025年半年报点评报告：Q2营收增长业绩短暂承压，看好公司人形机器人领域战略布局

隆盛科技(300680)
    事件：
    公司发布2025年半年报：公司2025年上半年实现营收12.24亿元，同比+15.44%，实现归母净利润1.05亿元，同比+1.38%；2025Q2实现营收6.18亿元，同比+25.03%，实现归母净利润0.46亿元，同比-9.04%。
    观点：
    配套车型销量波动短暂影响营收增速，下半年有望迎来量价齐升。分业务来看，2025年上半年公司新能源汽车零部件/EGR及喷射系统/精密汽车零件业务分别实现营收4.85/4.51/2.87亿元，同比+6.05%/+27.44%/+19.61%，其中以电机马达铁芯为主的新能源汽车零部件业务增长放缓，主要系下游配套的特斯拉及赛力斯旗下问界系列车型2025H1销量同比-5.36%/-21.23%。展望下半年，核心客户赛力斯旗下问界系列有望在M8、新M7等车型带动下实现销量迅速增长，公司配套赛力斯及博世的电机半总成业务均预计于2025年下半年开始供货，新能源汽车零部件业务有望迎来量价齐升。
    折旧增加&年降影响下毛利率同比承压。公司2025Q2归母净利率7.45%，同环比-2.79/-2.23pct。其中同比下降主要系年降、2024Q4在建工程大规模转固后2025Q2折旧同比增加以及营收增长同比放缓等原因影响下，2025Q2毛利率同比-1.46pct至18.01%；环比下降主要系Q2计提部分Q1冲回的坏账损失，影响信用减值损失环比-924万元。2025Q2公司期间费用率9.47%，同环比-0.98/+0.35pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.42%/3.88%/3.62%/1.56%，销售费用率控制优秀，同环比-1.02/-0.35pct。
    人形机器人“1+3”布局逐步清晰，第三增长曲线动能充足。公司人形机器人业务“1+3”的战略布局逐步清晰：1是指自研整机“兰森”机器人，目前已迭代至二代并落地马达铁芯转子产线开展实机训练。3是指公司重点布局的3大核心零部件，一是谐波减速器及关节模组，公司2025H1成功研发轻量化谐波减速器，较传统产品减重30%-40%，同步开发Peek材料谐波减速器等一体化关节模组，预计于2026Q1形成约7万台谐波减速产能；二是灵巧手，公司灵巧手产品经过多轮迭代，搭载视触觉压阻多模态电子皮肤；三是视触觉传感器及电子皮肤，公司战略投资叠动科技，后者成功开发全球首个毫米级高性能视触觉传感器。公司以自研本体为依托，卡位谐波减速器及关节模组、灵巧手总成和电子皮肤等人形机器人关键零部件，未来市场空间广阔，第三增长曲线动能充足。
    盈利预测及投资评级：公司下半年主业有望迎来量价齐升，带动业绩环比修复，人形机器人领域布局完善，战略卡位清晰，有望随着下游规模化量产而迅速增长，据此我们上调公司盈利预期，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.27/4.14/4.82亿元（前值为2025-2027年3.27/4.06/4.39亿元），当前股价对应PE为30.0/23.8/20.4倍，可比公司PE平均值为41.6/31.6/25.5倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；产品定点不及预期；下游景气度回落；上游原材料涨价；人形机器人技术进展不及预期；测算存在误差，以实际为准。

2025年半年报点评：全球化植保企业快速崛起，海外登记优势逐步显现

润丰股份(301035)
    投资要点：
    事件：润丰股份发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入65.31亿元，同比增长14.94%，实现归母净利润5.56亿元，同比增长205.62%；2025年二季度实现营业收入38.44亿元，同比增长28.64%，环比增长43.12%，实现归母净利润2.99亿元，同比增长932.30%，环比增长16.40%。
    全球化布局的一体化植保服务商，登记证壁垒深厚。公司是一家具备完整产业链的全球化植物保护公司，公司旗下坐拥10家工厂、2个研发中心以及1个工程开发中心，业务遍布五大洲超100个国家和地区。2024年公司销售额达到133亿元，全球排名第十，是前十名中最年轻的企业。公司将作物保护品的传统出口模式与境外自主登记模式相结合，是国内布局海外农药登记的先行者。目前各国登记证的审批标准趋严，审批周期拉长，登记费用上升，登记证获取越发不易，对于已有全球各市场数量众多登记的公司十分有利。公司2025年上半年新获得登记600余项，截止2025年6月30日公司共拥有境内外农药登记证8400余项。公司在各国的优先布局具备进入壁垒优势，有望在未来持续提升目标国家的市场份额。
    费用率维持低位，毛利率、净利率回升。公司费用率控制良好，2025年上半年公司销售、管理、财务费率分别为5.22%、3.88%、-4.10%。在全球化布局推进，海外市场拓展的背景下，公司有效控制销售费率，管理费用率也维持相对稳定区间，体现内部管理体系的高效协同。本期公司财务费用变动较大，主要是汇兑收益大幅增加所致。公司盈利能力全面回升，2025H1公司毛利率、净利率分别为21.42%、9.56%，分别同比+1.19pp、+5.75pp。
    To C占比提升，杀虫、杀菌毛利率维持较高水平。2025上半年公司To C业务占比提升，To C占比由2024H1的37.52%提升到2025H1的40.14%，毛利率从2024H1的29.21%提升到2025H1的30.21%。分板块来看，公司除草剂、杀虫剂、杀菌剂营收分别为47.05亿、10.62亿、6.75亿，分别占比72%、16%、11%，除草剂仍为营收主导。从盈利角度看，除草剂、杀虫剂、杀菌剂毛利率分别为19.30%，28.18%、24.61%，分别同比+0.92pp、+1.06pp、+2.35pp。三种品种毛利率全面修复，杀虫剂、杀菌剂毛利率维持较高水平，其营收占比从2024H1的24.15%上升到2025H1的26.59%，公司表示未来也将提升杀虫、杀菌营收比例。
    盈利预测与投资建议。公司是全球化布局的一体化植保服务商，销售额位列全球前列，海外登记数量逐步提升，壁垒优势突出，助力公司长期成长。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为52.72%，给予2025年23倍PE，目标价97.52元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：农药价格下跌风险；海外市场拓展下降风险；极端天气风险。

2025年中报点评：中报业绩略有下滑，镁合金产品即将放量

星源卓镁(301398)
    投资要点
    事件：公司发布2025年中报，上半年实现收入1.8亿元，同比+0.1%，实现归母净利润3134.2万元，同比-15.2%；其中单Q2实现收入9523.3万元，同比-5.8%，实现归母净利润1440.3万元，同比-25.4%，业绩略低于市场预期。
    镁合金压铸稳定增长，铝合金产品略有下滑。公司2025年H1营收增速放缓，主要系铝合金产品收入下滑影响。分产品结构看，2025年H1公司镁合金产品实现营收1.2亿元，同比增长5.4%，实现稳定增长；铝合金产品实现营收3934.4万元，同比下滑29.8%，主要系部分铝合金产品项目到期所致；模具产品实现营收1736.1万元，同比增长135.1%，保持较快增速。整体上看，公司2025年H1镁合金产品营收占比68.0%，同比+3.4pp，彰显公司战略方向逐渐向镁合金靠拢。
    毛利率有所下降，经营性现金流大幅改善。从其他财务数据上看，公司2025年H1综合毛利率为31.3%，同比下滑2.7pp，主要系铝合金产品毛利率同比下滑8.2pp拖累。从费用端看，公司2025年H1实现销售费用455.2万元，同比+2.1%，实现管理费用1176.5万元，同比增长2.6%，显示公司在费用端保持平稳。研发费用方面，公司2025年H1产生研发费用1145.4万元，同比增长20.1%，主要系公司在研发人员增加所致，彰显公司在人才梯队建设以及研发投入方面的重视。经营性现金流方面，公司2025年H1实现经营性现金流4972.0万元，同比增长50.6%，主要系收到的货款及政府补助增加所致。
    可转债获交易所审核通过，镁合金定点项目逐步交付。公司报告期内，关于向不特定对象发行公司可转债的申请获得深交所的审核通过，该可转债募集资金4.5亿元，用于投建星源卓镁宁波奉化工厂年产300万套汽车用高强度大型镁合金精密成型件项目。同时，报告期内公司多次披露收到镁合金压铸件相关定点项目，预计从2025年q3开始陆续交付，凸显下游客户对公司产品需求的增加以及能力的认可，公司镁合金产品未来放量可期。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年营业收入分别5.7亿、10.8亿、16.3亿，实现归母净利润为1.2亿、1.8亿、2.8亿，对应EPS分别为1.03元、1.64元、2.47元，对应PE分别为45倍、28倍、19倍。考虑到报告期内公司公告披露的多个镁合金定点项目将于2025年Q3开始陆续交付，业绩未来有望迎来快速增长，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料大幅上涨风险、下游需求不及预期风险、宏观经济下行风险、募投项目进展不及预期风险、镁合金大单品放量或不及预期风险。

业绩增长良好，项目有序推进

昊华科技(600378)
    昊华科技发布2025年中报：公司上半年实现营业收入77.60亿元，YoY+19.45%（调整后，公司于2024年同一控制下企业合并了中化蓝天和桂林蓝宇），归母净利润6.45亿元，YoY+20.85%（调整后）。
    公司各业务板块均取得良好增长。①氟化工板块受氟碳化学品行情带动，整体表现较好，销售收入同比增长24.99%，毛利同比增长40.73%，毛利率同比提升2.22pct。②电子化学品板块在激烈的市场竞争下，努力以量补价，实现销售收入同比增长17.49%，毛利同比增长17.17%，毛利率维持稳定。③高端制造化工材料板块受需求周期和政策性因素影响，部分产品价格出现下滑，公司以量补价，实现销售收入同比增长7.22%。④碳减排暨工程技术服务板块保持稳定增长，铜系、镍系催化剂均价同比分别上涨9.9%和7.6%，整体板块收入同比增长29.58%，毛利同比增长11.64%。
    重点项目按计划有序推进，产品体系不断丰富。公司是中国中化旗下的新材料科技型平台企业，由中国昊华下属10余家国家级科研院所改制而成，产品体系较为丰富。公司项目建设高效有序，2025年上半年内中昊晨光2.6万吨/年高性能有机氟材料项目PTFE等主装置、黎明院46600吨/年专用新材料项目聚氨酯和催化剂装置、1000吨/年全氟烯烃项目等陆续投产；昊华气体西南电
    子特种气体项目进入土建和安装施工阶段。此外，公司已按计划推进“十五五”总体规划、科技创新等6个专项规划，有望引领公司发展战略逐步落地。
    公司盈利预测及投资评级：公司是中国中化旗下的新材料科技型平台企业，新项目的有序建设助推公司不断丰富产品布局。我们维持对公司的盈利预测，2025~2027年净利润分别为11.45、12.84和14.18亿元，对应EPS分别为0.89、1.00和1.10元，当前股价对应P/E值分别为34、31和28倍。维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：产品价格下滑；行业新增产能投放过快；下游需求增速不及预期。

海天味业25Q2点评：业绩稳健，激励强化

海天味业(603288)
    主要观点：
    公司发布25H1业绩报告：
    25H1：营业收入152.3亿元（同比+7.6%），归母净利润39.1亿元（同比+13.4%），扣非归母净利润38.2亿元（同比+14.8%）。
    25Q2：营业收入69.2亿元（同比+7%），归母净利润17.12亿元（同比+11.6%），扣非归母净利润16.7亿元（同比+13.9%）。
    25Q2公司收入符合预期，利润略超预期。
    核心品类稳健增长，线上亮眼
    分产品，25Q2酱油/蚝油/调味酱/其他产品收入同比
    10.3%/+9.8%/+9.6%/+12.7%，渠道下沉+健康品类起量推动酱油25Q2加速增长，其他产品表现亮眼预计主因复合调味汁等产品快速增长。
    分地区，25Q2东部/南部/中部/北部/西部地区同比
    12.8%/+11.3%/+10.5%/+10.8%/+6%，经销商数量环比25Q1分别+31/+29/-12/-12/-23家。公司持续加密东南部经销商网络，推动东南核心市场增长稳健，渠道优化下中部等外部市场有序开拓。
    分渠道，25Q2线上/线下同比+35%/+9.2%，线上高增预计主因强化线上渠道推新、发力新兴渠道。
    成本红利显著提振毛利率，带动净利率提升
    25Q2毛利率/销售/管理/研发/财务费用率分别同比3.9/+0.35/+0.17/+0.2/+0.6pct；毛利率显著提升预计主因成本红利+供应链优化，行业竞争加剧致销售费用率提升；25Q2归母净利率24.8%，同比+1.01pct，盈利能力强化。
    重视股东回报，强化内部激励
    公司注重股东回报，25年半年度拟现金分红15.2亿，中期分红率38.8%。员工激励方面，公司发布25年A股员工持股计划草案，业绩考核目标为2025年归母净利润同比增长不低于10.8%，彰显发展信心，有望充分调动内部积极性。
    投资建议
    25H1公司业绩略超预期，预计25-27年营收292/322/360亿元（25-27年前值为296/323/350亿元），同比+9%/+10%/+12%，归母净利润分别为70/78/87亿元（25-27年前值为70/78/85亿元），同比11%/+11%/+12%，对应PE分别为34/31/28x，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期、食品安全问题，改革进展不及预期。

2025年中报点评：继续深耕微波器件和核工业设备领域，持续加大研发投入

国光电气(688776)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入2.31亿元，同比去年-34.21%；归母净利润-1225.47万元，同比去年-124.06%。投资要点
    微波器件因市场需求波动和项目推进延迟，核工业设备则因ITER项目的技术更改和订单延迟，营收有所减少：2025年上半年，国光电气实现营业收入2.31亿元，同比去年-34.21%；归母净利润-1225.47万元，同比去年-124.06%。业绩明显下滑的核心原因在于核工业设备受ITER项目技术方案调整，国内总体单位尚处设计阶段，订单暂未释放；同时微波器件因下游总体单位项目节点延后，部分订单延迟下达，叠加部分产品价格下调，导致整体收入规模缩减。从主营构成来看，公司微波电真空器件、微波固态器件、核工业设备及部件、压力容器真空测控组件等业务板块均不同程度承压，其中核工业设备收入降幅最大，而微波器件价格下降亦进一步压缩了利润空间。
    整体规模保持稳定，周转率有所下降：截至2025年6月末，公司资产总计245.30亿元，较上年末微增0.20%；负债合计61.25亿元，资产负债率维持约25%，整体财务结构稳健。利润表端，公司销售毛利率由去年同期约34.60%降至24.11%，主要因收入下滑导致单位固定成本上升及产品价格下调所致；期间费用率则由去年同期约10.67%上升至17.33%，其中研发费用率因收入基数下降而被动抬升。现金流量方面，经营活动现金流净流出1.91亿元，去年同期为净流入6.46亿元，主要系销售回款减少所致；合同负债期末余额1.34亿元，较年初减少19.30%，反映订单预收款减少；存货期末余额24.82亿元，较年初增长2.72%，库存积压压力有所上升。
    2025年上半年，公司在技术研发与产业布局方面持续推进：核心竞争力方面，公司“宽带大功率行波管设计技术”等13项核心技术持续升级，并荣获2024年度四川省科学技术奖一等奖，彰显技术领先地位。研发层面，公司新申请知识产权6项，累计授权达133项，研发投入1.16亿元，占营收比重5.04%。新产品方面，霍尔电推进器核心部件配套空间站天和核心舱并实现小批量销售，ITER第一壁全尺寸原型件进入产业化阶段，核工业领域专用泵与阀门实现国产化突破。资本运作方面，公司与天府创新能源研究院等共同设立“先觉聚能科技（四川）有限公司”，布局聚变裂变混合能源产业链，强化未来战略协同。
    盈利预测与投资评级：公司业绩相对承压，我们基本维持先前的预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.23/1.56/2.09亿元，对应PE分别为75/59/44倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）外部环境变化带来的宏观经济的风险；2）国家政策的风险；3）用户议价采购的风险；4）产品交付的风险。

运机集团2025半年度报告点评：海外订单高景气，延续数字化转型

运机集团(001288)
    事件：
    公司发布2025年半年度报告：2025年半年度公司实现营收8.80亿元，同比增长48.50%；分别实现归母/扣非归母净利润0.73/0.62亿元，同比分别增长20.35%/5.44%。其中第二季度公司实现收入4.73亿元，同比增长44.07%，实现归母/扣非归母净利润分别为0.35/0.27亿元，同比分别变动13.38%/-6.07%。
    输送设备整机持续增长，境内增速快于境外
    上半年公司在深耕传统矿山、港口等领域的同时，积极拓展新兴市场，国际化布局取得新进展。2025H1公司输送机设备整机/技术服务及备件/永磁电机滚筒分别营收6.70/0.75/0.87亿元，其中输送机设备整机/技术服务及备件分别同比增长22.74%/89.70%。分地区来看，公司境内/海外分别实现营收3.91/4.90亿元，同比分别增长104.75%/21.81%。
    信用减值损失短期导致盈利能力波动，期间费率整体控制良好
    盈利能力方面，2025H1公司毛利率/归母净利率分别为30.87%/8.34%，同比分别变动+0.02/-1.95pct，归母净利率下滑主要系因为信用减值损失增加导致。期间费用方面，2025H1公司销售/管理/财务/研发费率分别为3.02%/6.64%/1.00%/3.14%，同比分别增减-1.70/+1.09/-0.47/-0.50pct，其中管理费率增长主要源于职工薪酬、股权激励以及合并范围增加。
    持续获取重大项目，与华为全面合作数智化转型持续强化
    公司持续获取重大项目，几内亚4.06亿美元铝土矿输送系统项目系迄今为止全球最长里程带式输送机，标志着公司跨国大型输送机整机项目总承包服务能力的重大突破，预计未来将对公司营收和利润形成有力支撑。数智化方面，公司与华为合作成立的“运机集团-华为联合创新中心”成功开发出融合了华为昇腾系列AI处理器和盘古大模型先进算法的矿山智能工业巡检机器人V1.0，并已在非洲几内亚西芒杜某矿山项目之中投入实际应用。
    投资建议与盈利预测
    公司是国内散料输送机械设计、制造和安装领军企业之一，伴随公司产能扩张叠加海外订单持续交付，营收及盈利能力均有望进入上行通道。预计公司2025-2027年分别实现营收20.73/27.08/35.00亿元，归母净利润为2.19/3.58/4.64亿元，EPS为1.29/2.11/2.74元/股，对应PE为18.39/11.24/8.68倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    全球宏观经济波动风险；下游需求不及预期风险；账款回收不及预期风险

百年品牌焕新，多措并举见效

重庆百货(600729)
    百货业务：地方性龙头效应强，开启新式调改
    加速存量门店调改，构建“奥莱+购物中心”模式。目前百货竞争压力来自线下零售端招商压力和购物渠道多样化冲击。公司采取“一店一策”策略因地制宜地调改，探索差异性百货店新模式。
    超市业务：回顾商业本质，调改焕发新活力
    公司调改回归商业本质，提升商品力和服务力。公司超市门店可分为精致生活馆、品质超市和生鲜加折扣社区超市三种店型，分别对应核心商圈高质价比、社区化高性价比以及薄利多销社区模式。
    电器业务：开拓下沉市场，强化与头部品牌合作
    公司聚焦战略品牌，深化联合主推，做大包销定制，实现全品类销售大幅增长。旗下电器零售加盟体系“世纪通”专注于下沉市场，覆盖区县、乡镇及社区市场，通过整合上下游资源、融合线上线下渠道，打造“店商+电商+零售服务商”的新零售平台。
    汽贸：整合线下门店，新能源车+二手车构成最新增长极
    通过关停并转，不断优化经营结构、提升总体店效。针对新能源车业务，公司始终贯彻“多品牌、高密度”的方向，推动传统燃油车经销模式向新能源车代销模式转型。
    便利店：加速布局便利店市场，发挥本土化特殊优势
    定位为“社区便利+即时服务”，满足家庭、上班族、及单身人群的一日5餐，采用轻资产加盟的形式，借助超市业态的物流网络，展现出显著的本土化优势。
    马消业务稳定增长，贡献稳定的投资收益
    公司2022-2024年投资收益分别达到5.96/6.62/7.11亿元，同比增长36%/11%/7.4%，来自马上消费金融公司（股权比例31.06%），马消营收利润稳定增长，预计2025-2027年投资收益继续保持稳定增长，分别达到7.82/8.45/9.12亿元。
    盈利预测、估值和评级
    预计公司2025-2027年的营业收入分别为163.85亿元、170.73亿元、183.07亿元，分别同比变化-4.40%、+4.20%、+7.23%。2025-2027年的归母净利润分别为14.45亿元、15.68亿元、17.38亿元，分别同比变化+9.92%、+8.47%、+10.89%。
    综合考虑重庆百货业务多元性、稳定性，及百货超市调改新变化，以及占比较高的投资收益表现，给予公司2025年12倍目标估值，对应市值173.41亿元，目标价39.37元，给予“买入”评级。
    风险提示
    超市调改客流量下降风险；家电补贴政策不确定性风险；地区市场竞争加剧风险；资产减值风险

2025年中报点评：有源相控阵雷达领域保持稳定增长，积极拓展商业航天新兴市场

国博电子(688375)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入10.70亿元，同比去年-17.82%；归母净利润2.01亿元，同比去年-17.66%。
    投资要点
    T/R组件产品凭借其在有源相控阵雷达领域的核心技术优势，继续保持稳定增长：公司2025年上半年实现营业收入10.70亿元，同比下降17.82%；归属于母公司净利润2.01亿元，同比下降17.66%。收入及利润双降主要系T/R组件和射频模块两大支柱产品订单减少所致，其中T/R组件及射频模块收入9.44亿元，占主营比重由上年同期的93%降至89%，射频芯片收入0.91亿元，占比略升至9%，其他芯片收入0.22亿元。订单下滑一方面源于部分军品审价周期拉长导致收入确认延后，另一方面系下游基站建设节奏放缓、客户提货节奏调整，叠加去年同期高基数效应。
    销售毛利率保持稳定，但费用率有所上升：资产负债表端，截至2025年上半年期末货币资金18.67亿元，较年初减少20.74%，主要因结构性存款到期赎回减少及支付分红；应收账款32.28亿元，较年初增加22.87%，与军品回款周期拉长有关；存货3.33亿元，较年初增加29.82%，公司主动备货以应对下半年交付高峰。利润表端，2025年上半年综合毛利率39.05%，同比提升3.80个百分点，得益于高毛利军品占比提升及原材料价格回落；研发费用率12.17%，下降1.64个百分点，因部分研发项目进入验收阶段投入减少。现金流量表端，截至2025年上半年经营活动现金流净额0.70亿元，同比下降80.64%，核心原因是销售回款减少；合同负债0.67亿元，较年初增加66.25%，反映新签订单预收款增加。
    2025年上半年，公司继续巩固有源相控阵T/R组件和射频集成电路双主业优势，核心竞争力未现重大不利变化：技术层面，W波段系统级封装天线异构集成、低剖面宽带毫米波数字阵列等关键技术取得突破，多款产品已在低轨卫星及商业航天领域小批量交付；GaN射频模块完成新一代金属陶瓷封装及塑封PAM迭代，性能对标国际主流，为6G预研奠定基础。资本运作方面，射频芯片和组件产业化项目已结项，节余募集资金2.38亿元永久补流，二期产业化项目正按计划推进，预算6.98亿元、已投入2.66亿元，预计2025年末投产，将进一步夯实公司在高频高密度组件领域的领先地位。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，考虑到订单的不确定性，出于谨慎原则，我们略微下调先前的预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为5.33/5.97亿元，前值5.56/7.03亿元，新增2027年预测8.11亿元，对应PE分别为72/65/48倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）新产品研发的风险；2）核心技术失密的风险；3）核心技术人员流失的风险；4）市场竞争加剧的风险。

“四架马车”战略升级，多元布局成效显现

金牌家居(603180)
    核心观点
    事件：公司发布2025年半年报，25H1年公司实现营业收入14.69亿元，同比-3.37%；归母净利润0.64亿元，同比-8.37%。其中25Q2实现营业收入8.82亿元，同比+0.26%；归母净利润0.29亿元，同比-13.01%.
    战略升级驱动结构优化，“四架马车”齐头并进。25H1公司对“四驾马车（零售、家装、精装、海外）”业务战略进行全面迭代升级，零售/家装/精装/海外业务渠道分别实现营收8.2/2.92/4.39/1.51亿元，同比+20.27%/+30%/-26.94%/-8.96%，零售业务，新零售战略稳步推进，初步形成零售窗口店、零售家装选材店、共享大店和社区店四级店态体系，实现流量高效转化与落地，实现收入逆势增长。家装领域，公司深化“家装第一合作伙伴”定位，通过数字化赋能与供应链支持构建全链路服务，实现约30%的超预期增长。精装领域，受房地产市场持续低迷影响，房地产开发与商品房销售探底，工程端需求收缩。公司将通过拓展优质客户及城投城建、保障安居等新渠道，增强业务韧性。境外市场，美国市场受关税政策不确定影响，客户观望导致下单节奏放缓，但新兴市场增长亮眼，对业绩实现有效对冲，未来公司会聚焦北美等关键区域对业务模式进行全面突破和升级。
    定制品类结构持续优化，多元布局展现韧性。25H1公司橱柜/衣柜/木门品类分别实现营收7.85/5.15/1.07亿元，同比分别-17.13%/+23.18%/+16.56%，橱柜业务受下游需求影响暂时承压，衣柜、木门业务保持良好发展势头，延续稳健增长态势，公司产品结构持续多元化，致力于为用户提供一站式整家定制解决方案。
    毛利率维持稳健，盈利结构有望持续改善。25H1公司毛利率27.84%，同比+1.13pct；管理费用率/销售费用率分别为6.74%/12.46%，同比分别+0.75/+0.68pct，于公司推行新零售及海外战略，前期费用投入增加；25H1公司净利率4.33%，同比-0.24pct；其中25Q2毛利率26.42%，同比+0.71pct；归母净利率3.26%，同比-0.5pct。
    投资建议：公司持续深化全品类、全渠道战略布局，渠道实力不断增强。预计公司25-27年EPS分别为1.53/1.70/1.83元，8月29日收盘价19.79元对应PE分别为13/12/11X，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险，市场竞争加剧的风险，海外市场拓展不及预期的风险，下游市场需求不及预期的风险。

2025年半年报点评：业绩表现稳健，显微镜&车载光学增长在即

永新光学(603297)
    事件：8月29日，永新光学发布2025年中报，25H1，公司实现营收4.41亿元，YOY+2.95%；实现归母净利润1.08亿元，YOY+8.75%；实现扣非归母净利润0.88亿元，YOY+3.05%；毛利率为40.33%，YOY+1.40pcts；净利率为24.55%，YOY+1.40pcts。
    业绩表现稳健，盈利能力持续优化。2025年，公司在承接多个国家“十三五”“十四五”规划重大科技项目并参与“十五五”规划的重大专项上，与国家战略同频，开展公司新一期战略规划。公司加速进行高端科学仪器、高端医疗设备的国产替代，加快全球化进程并建立国际供应链，进一步开拓核心光学产品在生命科学、创新医疗、人工智能及半导体方面的应用，引领企业开启高质量发展新纪元。25H1，公司实现营收4.41亿元，YOY+2.95%；实现归母净利润1.08亿元，YOY+8.75%；实现扣非归母净利润0.88亿元，YOY+3.05%。分业务来看，光学元组件/光学显微镜分别实现营收2.65/1.65亿元，YOY+4.40%/0.94%，在总营收中的占比分别为60.09%/37.41%。利润率方面，25H1，公司毛利率为40.33%，YOY+1.40pcts；净利率为24.55%，YOY+1.40pcts。
    显微镜高端突破与市场拓展成效显著，智驾下沉驱动车载光学元组件持续增长。光学显微镜方面，公司依托技术优势错位竞争，25H1高端显微镜继续保持增长，占显微镜销售比例提升至40%以上。随着设备更新资金的逐步落地，已提前确定的意向订单将快速转化，预计25H2显微镜业务将恢复性增长，高端占比将进一步提升。车载激光雷达方面，光学元组件规模化量产，25H1出货近百万套，预计25H2将持续加速，在出货量同比数倍增长的情况下，产品盈利能力同步提升。25H1，车载镜头前片销量稳健增长；AR-HUD项目进展顺利，终端产品将应用于头部车企。条码扫描及机器视觉方面，业务在24年大幅增长的基础上继续稳步增长，和Zebra、Honeywell等客户的复杂模组业务推进顺利；此外，公司积极拓展人工智能新应用，用于虚拟货币终端配套设备的虹膜识别光学元组件逐步批量并呈加速态势。医疗光学和半导体光学方面，随着国产化替代加速和应用场景的拓展，对相关光学元组件和模组的需求激增，业务规模也迎来快速增长，未来随着公司能力的不断强化，这些新兴业务有望持续高速增长。
    投资建议：永新光学是显微镜国产化核心标的，公司多元布局应用于各领域的光学元组件，并致力于拓宽现有业务边界。我们预计公司25-27年营收分别为11.48/14.30/17.83亿元，归母净利润分别为2.85/3.67/4.79亿元，对应PE分别为41/32/25倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：显微镜国产化进展不及预期；新品和新客户拓展不及预期；下游需求增长不及预期。

2025年中报点评：Q2出货环比提升、毛利率因结构变化略有下降，在手订单充足

中信博(688408)
    投资要点
    事件：公司25年H1营收40.4亿元，同19.6%，归母净利润1.6亿元，同-31.8%，毛利率17.1%，同-2.3pct，归母净利率3.9%，同-2.9pct；其中25Q2营收24.8亿元，同环比+58.6％/+59％，归母净利润0.5亿元，同环比-38.4%/-56.8％，毛利率15.9%，同环比-1.8/-3pct，归母净利率1.9%，同环比-3/-5.1pct，业绩略低于预期。
    Q2出货环比提升、固定比例提升使得毛利率下降。光伏支架业务收入38.74亿元（不含柔性支架），其中跟踪支架收入28.76亿元，销售量6.75gw，固定支架收入9.98亿元，销售量5.97gw，我们测算Q2跟踪出货约4gw，固定约3.8gw，环比大幅提升。但跟踪支架占比74%，同比下降12.8pct，使得毛利率略有下降；公司25Q2资产减值0.29亿，信用减值0.66亿，影响利润。
    在手订单充足、费用同比略有上升。截至25Q2末，公司在手订单约72.9亿元，其中跟踪约58.9亿元（我们测算对应约13-14gw），固定约12.1亿元，柔性约1.6亿元，其他0.3亿元。公司25年H1期间费用4.2亿元，同+32.9%，费用率10.4%，同+1pct，其中Q2期间费用2.3亿元，同环比+60.1%/+18.8%，费用率9.2%，同环比+0.1/-3.1pct；25年H1经营性净现金流-13亿元，同+6.4%；25年H1资本开支1.8亿元，同+99.2%；25年H1末存货14.5亿元，较年初+2.4%。
    投资建议：由于上半年光伏行业竞争依然激烈，公司盈利承压，我们下调25-27年盈利预测，预计25-27年归母净利润7.18/9.13/11.25亿元（原预期25-27年8.33/10.59/12.82亿元），同增14%/27%/23%，给予26年16xPE，对应目标价67元，基于公司行业地位，维持“买入”评级。
    风险提示：订单交付不及预期，竞争加剧等。

2025半年报点评：组件出货保持龙一，TOPCon持续升级

晶科能源(688223)
    投资要点
    业绩：公司25H1营收318.3亿元，同减32.6%，归母净利润-29.1亿元，同减342.4%，毛利率为-2%，同减10.6pct，归母净利率-9.1%，同减11.7pct；其中25Q2营收179.9亿元，同环比-25.6％/+29.9％，归母净利润-15.2亿元，同环比-6336.8%/-9.3％，毛利率-1%，同环比-8.6/+2.3pct，归母净利率-8.4%，同环比-8.5/+1.6pct。
    组件出货稳居龙一、储能出货提升：公司25H1组件出货41.84GW，保持行业出货第一；对应公司Q2出货约24GW，测算单瓦亏损约6分，环比改善约1-2分，主要由Q2抢装带动组件涨价所致。展望Q3，公司预计组件出货约20-23GW，反内卷下行业价格有所回升、等待后续产业盈利有望改善；25年我们预计公司出货90-100GW。公司光储协同优势见效明显，储能签单与出货的增速超预期，25H1储能发货1.5GWh、超2024全年发货量，我们预计全年出货目标约6GWH。
    N型技术保持领先、产能改造持续推进：25H1公司182N电池效率达27.02%，创造大面积N型单晶钝化接触（TOPCon）电池转换效率新纪录。截至25H1公司已具备高功率产能超20GW，我们预计2025年底将有40%-50%的现有产能实现主流版型功率640W以上技术升级，2026年部分主流版型功率达到650-670W水平。
    费用率环比收缩、资本开支压降：公司25H1期间费用27.7亿元，同比下降5.1%，费用率8.7%，同比上升2.5pct，其中Q2期间费用12.9亿元，同环比+19.7%/-12.2%，费用率7.2%，同环比+2.7/-3.5pct；25H1经营性净现金流-38.1亿元，同比上升135.4%，其中Q2经营性现金流-11.9亿元，同环比下降57.3%/54.5%；25H1资本开支12.2亿元，同比下降72.3%，其中Q2资本开支7.2亿元，同环比-43.2%/+42.3%；25H1末存货128.9亿元，较年初增加3%。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司虽短期价格承压，但随反内卷推进，组件价格企稳回升，我们预计公司25-27年归母净利润-42.3/17.5/40.5亿元（25-26年前值为40.8/60.6亿元，27年新增预期40.5亿元），同比-4372%/+141%/+131%，基于公司组件出货稳居龙头，储能快速放量，N型技术保持领先且持续突破，同时费用管控趋严、资本开支压降，有望在行业反内卷趋势下率先修复盈利，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料上涨超预期、需求增长不及预期、竞争加剧、政策不及预期等

2025年半年报点评：国际化战略持续取得成果，全球酒店SaaS龙头前景可期

石基信息(002153)
    事件概述：2025年8月27日公司发布2025年半年度报告，实现营业收入12.50亿元，同比下降9.56%；实现归母净利润3,354万元，同比增长35.67%；扣非后归母净利润1,934万元，同比下降5.09%。
    国际化战略成果显著，传统硬件业务战略性收缩。1）整体收入短期承压：公司上半年营收同比下降，主要系主动调整业务结构，第三方硬件配套业务因关闭低毛利产品线等原因收入同比下降29.45%，自有智能商用设备业务收入同比下降10.83%。2）国际化战略成果显著：公司全球化业务持续突破，2025H1大陆地区以外收入达2.29亿元，同比增长15.49%，收入占比提升至18.33%，成为公司增长的核心驱动力。
    全球云业务迎分水岭式突破，SaaS转型成效显著。公司平台化与全球化战略取得里程碑式进展，新一代云产品获得全球顶级酒店集团认可。1）SaaS业务增长强劲：截至2025年6月底，公司SaaS业务年度可重复订阅费（ARR）达5.42亿元，同比增长约21.4%，云转型商业模式持续兑现。
    2）核心产品DAYLIGHT PMS获重大突破：2025H1公司新一代云架构的企业级酒店管理系统DAYLIGHT PMS获得全球影响力第一的万豪酒店集团认证，成为其中国区首选云PMS，该事件是公司全球化业务走向成功的“分水岭式事件”；截至2025H1，DAYLIGHT PMS已在全球36个国家755家酒店上线。
    3）云餐饮系统Infrasys POS保持领先：作为唯一签约全部全球影响力TOP5国际酒店集团的云POS产品，截至2025H1，Infrasys POS全球上线总客户数达4,578家。
    4）平台业务表现稳健：2025H1畅联预订平台产量达1246万间夜，同比增长7.25%。支付业务交易总金额约1432亿元，同比小幅下降5.4%。
    5）国内业务加速云转型：杭州西软新增客户中，云架构的XMS系列产品销售占比达99.5%；广州万迅新增用户中使用云产品的占比为96.8%，表明国内酒店客户对云产品的接受度已非常高，为未来SaaS业务在国内的拓展奠定坚实基础。
    投资建议：公司自国际化进程持续推进，万豪酒店集团等重要标杆性订单持续落地，未来国际化拓展有望持续加速。公司目前属于转型期主要考察PS，我们预计公司2025-2027年营收分别为36.65/45.76/57.20亿元，对应2025-2027年PS分别为8X、7X、5X，维持“推荐”评级。
    风险提示：国际市场业务拓展不及预期；新的技术及产品开发不及预期。

2025年半年报点评：聚焦主业成效显现，国产操作系统龙头地位稳固

中国软件(600536)
    事件概述：2025年8月27日公司发布2025年半年度报告，实现营业收入22.42亿元，同比增长13.01%；实现归母净利润-7453万元，同比减亏；扣非归母净利润-7675万元，同比减亏。
    聚焦主业成效显现，经营质量提升，亏损大幅收窄。2025H1公司经营质量显著改善：实现营业收入22.42亿元，同比增长13.01%；归母净利润同比减亏1.98亿元，扣非后归母净利润同比减亏2.09亿元。盈利能力改善得益于公司加强成本管控，2025H1研发费用同比下降38.06%。
    “基础软件+党政核心应用”双轮驱动，核心资产优势巩固。公司围绕两大主业，持续巩固市场领先地位。1）基础软件业务：核心子公司麒麟软件旗下操作系统产品连续14年位列中国Linux市场占有率第一名。生态建设成果显著，截至2025H1，已完成硬件适配超84万项，软件适配超639万项，生态兼容适配总量累计超过723万项。麒麟软件作为公司重要的利润来源，2025H1实现营业收入5.90亿元，净利润1.52亿元。2）党政核心应用解决方案业务：公司聚焦财税、监督执纪执法等优势领域，成功保障了金税三期和金税四期工程业务系统的平稳运行，并为财政部和全国近十个省财政厅提供数据安全服务。同时，公司将服务能力延伸至企业客户，在交通、电力、金融等关键行业打造专业解决方案。
    资本运作强化核心布局，聚焦主业提升发展质量。2025H1公司通过一系列资本运作优化资产结构，强化核心竞争力。1）完成定向增发：公司完成向特定对象发行A股股票，募集资金净额19.93亿元，为核心主业的拓展提供了有力的资金支持。2）增持核心资产：公司参与控股子公司麒麟软件的增资扩股，持股比例由40.25%提升至47.23%，进一步巩固了对操作系统核心资产的控制力。3）优化资产结构：公司转让所持子公司中软系统66%的股权，回笼资金4.63亿元，体现了公司聚焦核心业务、提升资产质量的决心。
    投资建议：公司是信创领域重要的“国家队”和中国电子旗下从事网信事业的核心力量，建立了较为完整的网信市场、研发和技术服务体系，立足自身优势紧抓麒麟软件、达梦数据等细分领域核心资产，并在操作系统、数据库细分市场保持行业领先地位。预计公司2025-2027年归母净利润为1.27/2.62/3.52亿元，对应PE分别为393X、191X、142X，维持“推荐”评级。
    风险提示：国产替代需求释放节奏存在不确定性；行业竞争加剧。

领益智造中报点评：基本盘增长趋势明确，前瞻业务进展乐观

领益智造(002600)
    报告要点：
    公司25H1实现营收236.3亿元，同比+23.4%；归母净利润9.3亿元，同比+35.9%；扣除股权激励摊销费用归母净利润10.7亿元，同比+53.3%；整体超市场预期。
    AI终端领域，基本盘业务增长趋势明确，“人眼折服”前瞻业务进展乐观。2025H1公司AI硬件终端收入209亿元，同比+17%，其中在材料、散热、传感器、组装等环节收入快速提升，毛利率水平稳定。公司布局大客户全系列产品，深度受益于大客户产品创新周期，新料号数量不断增加，在电池、散热、材料等方面的渗透率及ASP呈提升态势。
    公司在“人眼折服”四大方向持续投入，有望重构业绩增长结构。1）机器人方面，公司可为人形机器人客户提供头部总成、灵巧手总成、四肢总成、高功率充电和散热解决方案等核心硬件。通过“硬件制造+工业场景落地开发+数据与模型训练变现”的三位一体能力，公司成为市场中重要玩家，与越来越多机器人客户达成战略合作，目前已完成数千套整机加工订单交付。2）AI眼镜方面，公司为头部客户提供软质功能件、注塑件、散热解决方案、充电器等关键零部件产品，有望充分受益于AI眼镜市场的不断扩容和品牌厂商对AI眼镜新品的不断推出；3）折叠屏方面，公司提供中框、VC均热板、屏幕支撑层等关键组件，已覆盖海内外头部客户，2026年苹果或推出折叠屏手机，具备技术和客户优势的供应商有望充分受益；4）服务器方面，公司已在GPU、CPU和AI应用的散热产品方面与全球客户进行合作，并晋升为AMD核心供应商，此外公司大力投入高功率服务器电源产品，有望实现业绩兑现。
    汽车收入大幅增长，扭亏信心坚定。25H1汽车及低空经济板块收入达11.8亿元，同比+38%。公司产品结构由动力电池、激光雷达零件和汽车电子转向系统等领域，向汽车散热模组、车内软包产品、充电产品和车载充电机等领域拓展。借助对江苏科达的收购，有利于强化公司在整车厂的业务突破预期。后续公司汽车业务有望保持高增长，实现扭亏为盈。
    公司海外布局亏损显著收窄，短期内有望带动业绩近一步向好。长期来看，公司通过“内生+外延”的策略，有望在新业务上加速布局和落地。预计公司25-26年归母净利润23/31亿，考虑公司在大客户业务营收持续增长预期，以及新业务拓展具备较强增长潜力，维持“买入”评级。
    风险提示
    核心客户新品配套不及预期，新业务方向收入落地不及预期

公司信息更新报告：营收利润同比增长，新签订单保持增长

中国能建(601868)
    营收利润同比增长，新签订单保持增长，维持“买入”评级
    中国能建发布2025年中期报告，公司2025年上半年营业收入同比增长，归母净利润同比增长，公司新能源业务持续发展，海内海外协同发展，投资运营业务潜力充足。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为105.9、123.0、128.1亿元，对应EPS为0.25、0.29、0.31元，当前股价对应PE为9.6、8.3、8.0倍，公司整体业务结构平衡，发展势头稳健，不断在新能源、新科技领域开展探索，维持“买入”评级。
    营收利润同比增长，债务结构保持稳定
    公司2025年上半年实现营业收入2120.91亿元，同比增长9.18%；实现归母净利润28.02亿元，同比增长0.72%；实现扣非归母净利润25.21亿元，同比增长8.32%。公司2025年上半年毛利率11.29%，同比-0.90pct；净利率2.26%同比-0.08pct。截至2025年上半年末，公司资产负债率77.72%，权益乘数4.49，流动比率1.02，速动比率0.84，在手现金885.6亿元，同比增长21.14%，公司在手现金充裕，整体债务结构合理。
    新签订单保持增长，新能源业务开展顺利
    2025年上半年，公司实现新签合同额7753.57亿，同比增长4.98%。其中，能源电力、水利核心主业新签合同额、营业收入分别同比增长3.12%和18.58%，分别占公司全部新签合同、营业收入的69.02%、74.49%；国内火电、电网业务签约合同保持高速增长，分别同比增长18%、20%，签约三峡南疆塔克拉玛干沙漠新能源基地6×66万千瓦煤电项目、西藏林芝市重点项目配套35kV及10kV供电工程等一批重大电力工程项目，公司在国内火电市场占有率持续保持80%以上，进一步稳固公司能源电力行业领军地位。截至2025年6月底，公司累计获得国内新能源开发指标超7600万千瓦；控股投运的发电项目（含境外）共计214个，并网装机容量2028.71万千瓦；在建发电项目装机容量1174万千瓦。近三年公司并网装机容量复合增长率达57.6%，运营资产规模快速增长。
    风险提示：新能源投资增速不及预期、多元化业务运营不及预期、海外业务进展速度不及预期。

业绩符合预期，持续布局AI存储+计算赛道

北京君正(300223)
    核心观点
    事件2025上半年，公司实现营业收入22.49亿元，同比增加6.75%；利润总额达到2.28亿元，同比增加3.39%；实现归母净利润2.03亿元，同比增加2.85%。2025Q2，公司实现营业收入11.89亿元，同比增加8.10%；实现归母净利润1.29亿元，同比增加17.22%。业绩符合预期。
    多业务营收稳健增长，产品结构优化成效显著。公司2025年上半年各主要产品营收实现增长，产品结构也在不断优化调整，分业务来看，存储芯片实现营业收入13.84亿元，同比增长5.20%，营收占比达61.56%；模拟与互联芯片实现营业收入2.44亿元，同比增长5.02%，营收占比达10.84%；其他业务实现营业收入1189.09万元，同比增长2543.51%，营收占比达0.53%。计算芯片营收为6.04亿元，同比增长15.59%。计算芯片受益于消费类市场需求增长和产品优势，保持较好同比增长。
    盈利能力有波动，费用管控有成效。在毛利率方面，25H1公司整体毛利率为35.54%，同比下降2.03pct；25Q2毛利率为34.76%，同比下降2.91pct，季度环比下降1.64pct。分产品来看，存储芯片毛利率为33.48%，同比下降1.87pct；模拟与互联芯片毛利率为51.14%，同比下降0.95pct；其他业务毛利率为97.95%，同比增长5.59pct；计算芯片毛利率为32.37%，同比下降0.27pct。各产品毛利率变动主要是由于营业成本的变化，费用方面，上半年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为7.27%/5.61%/-3.10%/15.49%，同比-0.07/+0.87/-0.67/-1.23pct；累计总费用率为25.26%，累计-1.10pct。公司持续投入研发，推进多项核心技术研发和新产品开发迭代。
    布局AI存储+计算芯片赛道，多产品线驱动业务增长。公司专注于集成电路设计领域，坚持“计算+存储+模拟”的产品战略和“内外循环双轮驱动”的市场战略，存储芯片主要产品有高集成密度、高性能品质、高经济价值的SRAM、DRAM、Flash等，主要面向汽车、工业、医疗等行业市场；模拟与互联芯片产品线包括各类LED驱动、DC/DC、GreenPHY、以及G.vn、LIN、CAN等芯片产品，可面向汽车、工业、家居家电及消费等领域提供多种型号的模拟芯片和互联芯片产品。面向行业市场丰富、齐全的产品品类。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收为50.12/59.68/70.32亿元，预计公司2025-2027年归母净利润为5.49/6.28/7.79亿元，对应PE为66.0x/57.75x/46.57x，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险，新品放量不及预期的风险。

2025年中报点评：持续优化6μm产品，完成了8μm系列产品量产

睿创微纳(688002)
    事件：公司发布2025年中报。公司2025年上半年实现营业收入25.44亿元，同比去年+25.82%；归母净利润3.51亿元，同比去年+56.47%。
    投资要点
    T/R组件、相控阵子系统及雷达整机等营收贡献逐步增加，成为公司新的增长点：2025年上半年，睿创微纳实现营业收入25.44亿元，同比增长25.82%；归属于母公司净利润3.51亿元，同比增长56.47%。业绩快速上扬的核心推力来自红外热成像及光电业务的放量，该板块依托探测器、机芯到整机的全链条优势，抓住特种装备升级与车载、户外等民用场景渗透率提升的窗口，收入规模与盈利水平同步抬升。产品结构方面，非制冷红外探测器、机芯模组仍是收入基石，车载、低空经济、卫星通信等新兴应用贡献增量；微波射频及激光测距业务虽体量尚小，但增速亮眼，成为第二增长曲线。公司持续优化产品组合，高附加值的大面阵、小像元产品占比提升，叠加规模效应显现，带动毛利率与净利率双升。
    公司财务状况稳健，符合公司业务发展需要：资产负债表端，期末总资产93.44亿元，较年初增6.11%；归母净资产57.61亿元，增6.60%。重要科目中，应收账款14.52亿元，较年初升10.22%，系业务扩张及大客户账期所致；存货19.62亿元，增12.47%，主因提前备货应对交付高峰；合同负债1.63亿元，增12.64%，显示在手订单充裕。利润表层面，销售毛利率51.34%，保持稳健；研发费用率19.96%，同比提升1.62个百分点，强化技术壁垒；期间费用率整体受控。现金流量表显示，经营活动净流入3.18亿元，同比大增328.46%，系销售回款改善；投资净流出9.94亿元，主要用于产线扩产与研发平台升级；筹资净流入1.06亿元，债务与股权融资并举，为后续扩张提供弹药。
    公司核心竞争力再上台阶：8μm、6μm非制冷红外探测器实现量产并通过车规认证，巩固全球技术领先地位；发布行业首款融合红外、可见光与4D毫米波雷达的智能感知方案，切入自动驾驶赛道。微波领域完成Ku/Ka波段有源相控阵终端卫星互联网验证，打通“芯片—组件—系统”全链路。资本运作方面，公司使用可转债募集资金5.22亿元，投向智能光电传感器平台及合肥英睿产线扩建，产能有序释放；同时以产业基金形式参股上下游项目，强化生态协同。此外，公司启动2025年限制性股票激励计划，深度绑定核心人才，为长期成长注入动能。
    盈利预测与投资评级：公司业绩符合市场预期，出于审慎考虑，我们下调先前的预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为6.70/8.74亿元，前值8.29/9.88亿元，新增2027年预测10.55亿元，对应PE分别为53/41/34倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）战略风险；2）宏观经济波动风险；3）行业竞争风险；4）采购与供应链管理风险。

2025年半年报点评：自有品牌业务利润高增，AI战略持续推进

神州数码(000034)
    事件概述：2025年8月26日，公司发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入715.9亿元，同比增长14.4%；实现归母净利润4.3亿元，同比下降16.3%。
    收入稳健增长，战略业务表现亮眼，盈利质量良好。1)整体收入稳步提升：2025年上半年，公司实现营业收入715.9亿元，同比增长14.4%。其中，IT分销及增值业务实现收入683.9亿元，同比增长14.3%，主要受益于以芯片分销为主的微电子业务板块保持高速增长，该板块实现收入121亿元，同比增长30.4%。2)战略业务加速突破：数云服务及软件业务实现收入16.4亿元，同比增长14.1%；自有品牌产品业务实现收入31.0亿元，同比增长16.6%，两大战略业务均保持较快增长。
    3)利润短期承压，经营质量稳健：2025年上半年归母净利润4.3亿元，同比下降16.3%，扣非后净利润4.4亿元，同比下降4.1%，主要系公司加大AI产品研发投入、政府补助同比减少及部分权益类资产公允价值变动等因素影响。同期，公司经营活动产生的现金流量净额达5.0亿元，同比增长236.81%，经营扎实稳健。
    数云与信创业务双轮驱动，AI产品化落地加速。1)数云服务及软件业务盈利能力提升：2025H1该业务实现毛利率21.4%，同比提升2.3个百分点，税后净利润同比增长30.6%。公司自研AI原生赋能平台“神州问学”全面升级为企业级Agent中台，已在制造、零售、医疗等多个行业落地标杆案例，例如帮助某大型制造企业将保修准确率从52%提升至94%。
    2)自有品牌产品利润高增，AI新品不断：自有品牌业务税后净利润总额为5957万元，同比增长90.5%。公司发布神州鲲泰问学一体机与KunTai Cube等新品，聚焦企业级AI私有化部署，为客户提供高效、安全的智能化升级方案。产品在运营商、金融、政企等重点行业持续突破，助力中国移动构建网络云资源池，为中国人寿打造分布式云化多活数据中心。
    3)持续高研发投入构筑核心壁垒：2025年上半年，公司研发投入2.1亿元，同比增长10.6%，为AI应用及AI服务器等核心产品的性能提升与技术创新提供有力保障。
    投资建议：公司是国内领先的服务器整机厂商，紧抓AI浪潮带来的行业机遇，积极推动战略转型，深入布局AI算力市场，在信创、出海等领域也在持续发力，未来公司有望迎来加速发展期。预计2025-2027年归母净利润分别为12.59/15.85/18.85亿元，对应PE分别为26X、20X、17X，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游细分领域需求出现波动；同业竞争加剧的风险。

2025年半年报点评：煤机板块稳健增长，汽零+工业智能拓展迅速

中创智领(601717)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报，2025H1公司实现营业总收入199.8亿元，同比增长5.4%，实现归母净利润25.2亿元，同比增长16.4%。2025Q2公司实现营业总收入102.2亿元，同比增长10.1%，实现归母净利润14.3亿元，同比增长27.4%。公司业绩稳健增长。
    费用管控良好，盈利能力保持强劲。2025H1，公司期间费用率为9.8%，同比-0.4pp；毛利率为23.6%，同比-0.5pp；净利率为12.9%，同比+0.5pp。2025Q2，公司期间费用率为9.6%，同比+0.3pp；毛利率为23.6%，同比-0.6%，净利率为14.2%，同比+1.7pp。
    煤机板块稳健增长，海外市场拓展顺利。2025年上半年，公司煤机板块实现营收101.4亿元，同比+3.5%，归母净利润为22.4亿元，同比+8.4%，海外市场订单7.8亿元，同比+137%。在煤炭市场下行、市场竞争加剧的严峻形势下，公司煤机板块以用户需求为导向，积极创新求变，打造差异化的技术、产品和服务，增强市场竞争力；加快出海步伐，全力支持海外市场拓展，在主要产煤国获得广泛认可。
    亚新科新能源快速放量，新能源转型成果显著。2025年上半年，公司汽车零部件板块实现营收98.3亿元，同比+7.5%，其中亚新科实现营收31.5亿元，同比+18.3%，主要是减振业务收入快速增加及商用车相关业务收入的稳步上升，SEG实现营收64.3亿元，同比基本持平，欧美燃油车业务市场总体需求基本稳定；归母净利润为2.7亿元，同比+192.9%，其中亚新科归母净利润为2.3亿元，同比+4.2%，SEG归母净利润为1.1亿元，同比扭亏。汽车零部件板块新能源业务持续突破，电驱、空悬、热管理冷板等部件量产爬坡，首获欧洲高压电机项目。
    工业智能板块以“人工智能+制造”拓展多行业订单。公司将数字技术与制造优势相结合，培育发展工业智能板块。公司投资3亿元参股瀚博半导体，以人工智能技术在智慧矿山、数字化工厂一体机、智能物流及智能装备等方面深度赋能公司工业智能业务发展。2025年上半年获取船舶、钢构、通用机械等行业工厂规划咨询仿真和数字化系统订单，汽车零部件行业智能工厂物流与仓储、自动化产线、轻量化智能工厂等订单，智能AGV等智能搬运机器人订单。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为42.8、48.0、55.3亿元，对应当前股价PE分别为8.5、7.6、6.6倍，未来三年归母净利润复合增速为12%。考虑公司煤机板块稳健发展，汽车零部件板块及工业智能板块拓展迅速，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、市场下行和竞争加剧、新能源业务拓展不及预期的风险。

2025年中报点评：Q2归母净利润+80%符合预期，南北船合并已步入收官阶段

中国船舶(600150)
    投资要点
    2025Q2归母净利润+80%，在手订单饱满
    2025上半年公司实现营业总收入403亿元，同比增长12%，归母净利润29亿元，同比增长109%，核心主业船舶造修与海工实现营收386亿元，同比增长13%。单Q2公司实现营业总收入245亿元，同比增长18%，归母净利润18亿元，同比增长80%，业绩位于预告中值，符合市场预期。公司在手订单饱满，截至2025年6月末，累计手持民船订单2649万载重吨/2335亿元，同比增长12%/17%，后续随高毛利率订单交付继续确认，业绩增长可持续。
    毛利率同比大幅改善，费控能力稳步提升
    2025上半年公司实现销售毛利率12.2%，同比增长4.0pct，销售净利率8.3%，同比增长4.3pct，核心主业船舶造修与海工毛利率11.7%，同比提升4.1pct。受益于高毛利率民船订单确认、公司精益管理推进，盈利能力同比大幅改善。2025上半年公司期间费用率5.0%，同比下降0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.06%/3.10%/3.21%/-1.35%，同比分别变动0.0/-0.3/-1.0/+1.0pct，费控能力稳步提升。
    存量更新+供给刚性支持造船业景气度，南北船合并收官中船实力进一步增强
    根据克拉克森数据，截至2025年8月底，较2024年同期，新造船价格指数为186.2，同比-1.5%，维持高位，全球船厂在手订单量3.9亿载重吨，同比+11%，较2025年初下降1%。受2024年基数较高、美国301和船舶法案影响，2025年1-7月船舶全球新签订单5779万DWT，同比下滑54%，其中中国船厂新签订单3531万DWT，占比约61%，龙头地位稳固。分船型，集装箱船/散货船/油轮新签订单2781/1320/1206万载重吨，同比分别变动+23%/-66%/-73%。展望后续，需求端，环保政策趋严、船龄增长约束下，存量更新需求中长期存在，供给端，产能刚性支撑船价，造船业周期高点已过但远未结束。8月13日中国船舶、中国重工发布公告，向中国重工异议股东实施其所持异议股份的现金选择权，中国重工股票自8月13日起连续停牌不再复牌，标志南北船合并步入收官。中国船舶作为存续公司，中船系下船舶总装核心上市平台，将整合双方资源、消除同业竞争并充分发挥协同效应，全球竞争力将进一步增强。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为74/99/124亿元（暂不考虑吸收合并中国重工），当前市值对应PE分别为23/17/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、地缘政治风险、原油价格波动等。

业绩呈现高稳定性，分红支付率再度提高

中国神华(601088)
    全产业链一体化运营模式呈现高业绩稳定性
    公司2025年H1营业收入达1381.1亿元，同比-18.3%，归母净利润246.4亿元，同比-12%，扣非归母净利润达243.1亿元，同比-17.5%。公司煤电运一体化大幅提高了业绩的稳定性，2025年H1秦皇岛动力煤价格跌幅约为-22.8%，公司归母净利润下滑幅度大幅小于煤价跌幅。
    煤炭业务整体运行稳定，成本控制能力仍然出色
    公司2025年H1商品煤产量1.654亿吨，同比-1.7%，煤炭销售量2.049亿吨，同比-10.9%，其中自产煤销售量1.619亿吨，同比-3.4%，外购煤销售量4300万吨，同比-31.1%。同时，可以看到公司铁路运输量、港口装船量、航运货运量同比均有所下滑，我们推测可能是受到了上半年煤炭需求走弱等因素影响。
    此外，公司的业绩高稳定性还得益于较高的长协比例，从最新的数据上看，公司年度长协+月度长协比再度提升，现货比例再度下降，有利于公司稳定销售收入。成本方面，公司的控制能力依然非常出色，截止2025年H1，自产煤吨煤成本177.7元/吨，同比-7.7%，除折旧及摊销费用有小幅度的上涨，其余项目均有不同程度下降，其中修理费、其他成本下调幅度较大。
    电力业务表现较为稳定，电力板块后续或贡献业绩增量
    2025年H1电力分部营业收入达405.39亿元，同比-10.3%，其中燃煤发电、水电均有不同程度下降，我们推测主要是受到上半年新能源发力强、来水少等影响，而燃气发电、光伏发电板块营业收入同比有所增长。
    公司在电力板块的资本开支较大，根据2025年报中公布的资本开支计划，发电业务占比最高，主要投入于广东、广西、江西、河北四省份的电厂扩建工程，总装机增量为864万千瓦，预计后续或贡献业绩增量。
    公司中期利润分配方案体现对投资者回报的高度重视
    根据公司公告，拟以公司实施权益分派股权登记日登记的总股本为基数，向全体股东派发2025年中期股息每股人民币0.98元（含税）。按截至2025年6月30日本公司总股本19,868,519,955股计算，拟派发现金红利人民币194.71亿元（含税），分红支付率达到79.0%，创下自2022年以来最高值。
    盈利预测与估值：我们给予公司2025-2027年归母净利润预测540/541/547亿元，EPS分别为2.72/2.72/2.75元，维持“买入”评级。
    风险提示：煤炭供给超预期释放；宏观、电力需求不及预期；水电发力超预期；煤炭进口量超预期；煤矿安监力度不及预期；利润分配方案尚需提交公司股东大会批准。

公司首次覆盖报告：管理制胜，主业反转，多点开花

晨光生物(300138)
    核心产品份额持续提升，首次覆盖给予“买入”评级。
    公司是植提行业龙头，公司通过生产优势、卓越管理降低成本。公司主业加工利润改善，成本优势下份额有望持续提升。我们预测2025-2027年公司归母净利润3.59/4.19/5.04亿元，对应EPS0.74/0.87/1.04元，当前股价对应19.4/16.7/13.8倍PE，我们看好公司份额持续提升、加工利润改善趋势，首次覆盖给予“买入”评级。
    三大主业改善，核心产品份额有望提升
    公司三大主业均在改善。（1）辣椒红色素加工利润回升。公司辣椒红色素占市场80%以上份额，2025年随着原材料价格回落，加工利润有望修复。（2）辣椒精有望冲击印度同行份额。公司用成本更低的云南辣椒原料替代印度原料，成本和产品价格优势凸显，公司辣椒精份额有望再上台阶。（3）叶黄素加工利润有望修复，份额有望继续提升。行业将通过降低原料万寿菊花采购价来降低成本、减少供给，叶黄素加工利润有望修复。同时公司在缅甸试种万寿菊花取得良好进展，成本有望下降，叶黄素加工利润和份额有望再上台阶。
    梯队产品多点开花，甜菊糖、保健品业务可期
    （1）公司甜菊糖生产工艺优势明显，得率明显高于竞争对手。同时副产品绿原酸有望分摊约成本，甜菊糖成本优势凸显，份额有望持续提升。（2）公司保健品业务当前超过1.5亿以上规模。公司保健品依托于植提原料优势，提升产业附加值。保健品市场规模较大、竞争格局分散，生产门槛较高。公司拥有独特的原料优势和批文优势，中游代工业务及C端业务仍有提升空间。
    卓越管理，原料基地效率提升，棉籽加工利润企稳改善
    （1）公司秉承卓越管理的经营理念，不断拓充新品、在全球上寻找优质种植基地，在生产工艺和原料上实现成本领先优势。赞比亚基地效率持续提升，缅甸基地试种效果良好。（2）棉籽业务随着豆粕价格见底企稳，加工利润有望企稳改善。
    风险提示：食品安全风险、价格波动风险、贸易政策风险。

上海医药2025年中报业绩点评：商业板块稳健增长，研发创新稳步推进

上海医药(601607)
    核心观点
    事件：2025年8月29日，上海医药发布2025年中期业绩报告，2025年上半年营业收入1415.93亿元(+1.56%)，其中商业板块收入1294.33亿元(+2.17%)，工业板块收入121.60亿元(-4.50%)；归母净利润44.59亿元(+51.56%)，其中商业板块贡献利润17.94亿元(+0.06%)，工业板块贡献利润11.50亿元(-12.35%)，主要参股企业贡献利润3.38亿元(7.64%)；扣非净利润21亿元(-22.37%)，经营性现金流9.89亿元(+92.04%)。
    2025Q2营业收入708.30亿元(+2.27%)，其中商业板块收入645.55亿元(+1.71%)，工业板块收入62.75亿元(+8.38%)；归母净利润31.26亿元，其中商业板块贡献利润9.60亿元，工业板块贡献利润6.18亿元，扣非净利润8.37亿元；Q2单季度净利润大幅增加系对和黄药业会计核算由合营企业权益法核算变更为按子公司核算而产生16.77亿元一次性特殊收益所致。
    商业板块增长稳健，新兴业务贡献增量。2025年上半年公司商业板块收入增长2.17%，其中Q2单季度增长1.71%，整体增长稳健，主要得益于创新药商业、CSO及进口总代、器械大健康业务等新兴业务贡献增量。上半年公司与安斯泰来、康方生物、乐普生物等多家创新药企业达成战略合作，实现销售收入242亿元，同比增长22.6%；CSO合作产品数量持续增加，服务规模进一步扩大；进口总代业务新增品规25个，实现收入175亿元，同比增长11.7%；器械及大健康业务引进5个新产品，实现收入226亿元；医美业务收入14亿元，同比增长18.8%，持续为商业板块贡献业绩增量。
    工业板块业绩修复，创新研发持续推进。2025Q2单季度工业板块收入同比增长8.38%，环比增长6.63%，业绩持续平稳修复。2025年上半年公司研发投入11.48亿元，占工业板块收入的9.44%，其中费用化部分9.59亿元。新药研发方面，针对高血压的新一代口服非肽类小分子肾素抑制剂I001上市申请获受理，已完成注册检验与注册核查；全球创新型CD20抗体静脉注射制剂B001和皮下注射制剂B007已完成针对重症肌无力和天疱疮Ⅱ期临床的全部受试者入组；拟用于急性缺血性脑卒中的Ⅰ类创新药SHPL-49已完成Ⅱ期临床研究。中药创新方面，两款1.1类新药参芪麝蓉丸治疗轻中度脊髓型颈椎病的Ⅲ期临床正在有序推进，用于肌萎缩侧索硬化症的藿苓生肌颗粒Ⅲ期临床已启动，美国pre-IND申请获FDA受理。
    投资建议：上海医药作为工商一体的综合性大型药企，工商板块业务协同造就竞争优势，创新发展战略引领企业转型。公司商业板块创新药及CSO业务持续贡献增量，商业增速高于行业平均水平；同时公司从商业、工业、研发多方向推进降本增效，净利率稳步提升，考虑2025年一次性并表收益，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为66.02/55.21/60.80亿元，同比增长45.02%/-16.38%/10.12%，当前股价对应2025-2027年PE10.5/12.5/11.4倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：药品集采降价高于预期的风险、混改整合进度不及预期的风险、新药研发失败的风险等。

2025H1业绩点评：AIDC营收高增，布局HVDC及SST

金盘科技(688676)
    事件：8月29日，公司发布公告，2025H1营收31.54亿元，同比+8.16%，归母净利润2.65亿元，同比+19.10%，扣非净利润2.46亿元，同比+16.06%。25Q2单季营收18.12亿元，同比+12.42%，环比+34.92%，归母净利润1.58亿元，同比+23.39%，环比+47.07%，扣非净利润1.48亿元，同比+33.06%，环比+49.55%，略超预期。
    风电及AIDC高速增长，储能及数字化稳健发展。25H1业绩稳健增长，分行业来看，输配电设备营收27.46亿元，同比+12.19%，占比87.05%，毛利率27.94%，同比+2.46pcts，其中2025H1风电/数据中心营收超6/5亿元，同比+77.63%/+460.51%。储能系列营收3.02亿元，同比+6.40%，占比9.59%，毛利率9.81%，同比-2.27pcts，储能产品持续技术迭代，储能配套干式变压器、25MW/35kV高压直挂储能系统、第三代PCS等进展顺利；光伏电站业务营收0.60亿元，同比+99.58%，占比1.90%，毛利率16.19%，同比+9.02pcts；安装工程业务营收0.23亿元，同比-65.97%，占比0.73%，毛利率14.27%，同比+4.48pcts；数字化整体解决方案营收0.06亿元，占比0.19%，毛利率31.56%。截至2025年6月30日，公司在手订单75.40亿元（不含税），同比+14.89%，其中内销47.38亿元，同比+30.36%，外销28.02亿元，有望奠定后续高增。
    AIDC前瞻布局HVDC、SST供电解决方案，已完成10Kv SST样机。公司在数据中心领域营收2022年-2024年CAGR达79.22%。2025H1营收超5亿元，同比+460.51%，其中电源模块营收同比增长100.25%，增长强劲。围绕AIDC供电解决方案，除变压器外，公司加大电源模块产品的拓展，前瞻性布局（400V及±400V）HVDC（高压直流）和SST（固态变压器）、超级电容柜等前沿技术产品。目前公司适用于HVDC800V的供电架构的10kV/2.4MW SST样机已完成。为进一步扩大数据中心电源模块等成套系列产品的产能，公司发布了向不特定对象发行可转换公司债券的预案，其中部分募集资金将用于数据中心电源模块等成套系列产品数字化工厂项目(乡)的建设，持续巩固领先地位。
    25Q2盈利同环比提升。25Q2毛利率26.57%，同比+4.86pcts/环比+1.64pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.61%/5.01%/4.59%/0.30%，同比+0.79/+0.06/-0.57/-0.09pcts，环比-0.24/-1.18/-0.09/-0.44pcts。最后25Q2净利率8.71%，同比+0.77pcts/环比+0.72pcts。
    投资建议：公司作为干式变压器龙头，产能布局全球化，国内海口、武汉、桂林、上海等以及在美国、墨西哥均有产能，海外市场打开成长空间，AIDC营收增速亮眼，储能逐步兑现业绩，且积极布局AI数智化生产及机器人，有望贡献新动能。我们预计2025/2026年公司归母净利润分别达8.22/10.33亿元，对应EPS分别为1.79/2.25元。给予“推荐”评级。←
    风险提示：行业竞争加剧风险的风险；海风市场开拓不及预期的风险。

2025年半年报点评：胶膜盈利短期承压，汽车业务有望成为新增长级

海优新材(688680)
    事件：2025年8月29日，公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现营业收入6.33亿元，同比-57.47%；实现归母净利润-1.33亿元，同比亏损收窄；实现扣非净利润-1.35亿元，同比亏损收窄。
    25Q2公司实现营业收入3.18亿元，同比-48.07%，环比+0.66%；归母净利润-0.76亿元，续亏；扣非净利润-0.77亿元，续亏。
    胶膜业务盈利短期承压。2025H1，受到光伏产业周期调整及光伏发电市场化政策的影响，光伏电站的装机量波动并竞争态势严峻，公司光伏封装胶膜的价格竞争愈发激烈，毛利率处于历史低位，盈利能力承压。公司为应对光伏产业周期，一方面，采取保守战略，降融资杠杆、控账款风险，经营现金流持续为正，保障公司经营安全；另一方面，公司坚持创新是核心竞争力的长期发展理念，率先推出零迁移转光胶膜、BIPV用新型PVE胶膜和彩膜等创新产品，在业内的推广和应用应用逐步取得成效。同时，公司积极与海外本土企业合作，提供设备、配方、工艺等全方位技术解决方案，在美国、土耳其等国家率先实现本土产业化落地，并推动印度等海外胶膜业务的合作与发展。
    汽车业务有望成为新增长级。2025H1，公司汽车配套新型材料业务取得实质性进展，公司自研PDCLC瞬光液晶调光膜产品于2025年4月实现全球首家标配调光天幕上车，标志着公司该款新产品正式产业化成功。此外，公司营销团队加强市场推广，深化客户关系，树立行业口碑，力争持续获得更多的新车型的定点项目。随着公司调光膜在汽车领域的推广及小批量使用，产业化能力取得明显进步，产成品率提升及规模化将带来持续的降本，有望较快提升调光天幕及车窗的渗透率，同时为公司带来收入增长和盈利能力的提升。公司积极推进产能扩增的各项准备工作，并已启动年产200万平方米PDCLC调光膜的扩产项目。此外，公司AXPO轻量化环保皮革、PVE玻璃封装胶膜产品亦逐步进入汽车行业，进行小批量交付或进入测试阶段，公司在汽车领域的技术及产业化布局取得了长足进步，有望成为公司新的业务增长点。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为16.05、28.40、39.93亿元，归母净利润分别为-1.97、0.53、2.27亿元，以8月29日收盘价为基准，对应2026-2027年PE为76X、18X，公司汽车业务有望放量，将增厚公司利润，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

公司信息更新报告：商管收入双位数增长，融资成本明显下降

新城控股(601155)
    结转规模有所下降，商管收入双位数增长，维持“买入”评级
    新城控股发布2025年中报，公司上半年结转规模继续下降，结转毛利率仍承压，租金收入保持双位数增长。我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为10.5、15.0、17.5亿元，EPS分别为0.46、0.67、0.78元，当前股价对应PE分别为32.0、22.3、19.1倍，公司出租物业增长势头较好，看好公司业务结构调整后盈利能力回升，维持“买入”评级。
    结转规模持续收缩，业务毛利率有所下降
    公司2025上半实现营业收入221.0亿元，同比-34.8%；实现归母净利润8.95亿元，同比-32.1%；实现扣非归母净利润9.47亿元，同比增长-28.2%；实现经营性净现金流2.86亿元，同比-86.3%。公司上半年地产开发和物业出租及管理业务毛利率分别为7.96%、71.20%，同比分别-2.97pct、-1.01pct。公司利润下降主要系结转规模下降，对合联营企业的投资收益减少，经营性净现金流下降主要系公司签约金额下降。
    资金回笼率高，融资成本不断压降
    公司2025上半年实现合同销售面积133.5万平方米，同比-59.1%；完成合同销售金额103.3亿元，同比下降56.2%；实现118.8亿元全口径资金回笼，全口径资金回笼率为115%。截至上半年末，公司已售未结转面积1179.2万方；在手货币资金91.83亿元，资产负债率72.0%，流动比率0.88，速动比率0.26，平均融资成本5.55%，较年初下降37BPs；银行给予授信总额620亿元，其中公司已使用授信250亿元。
    出租物业持续增长，吾悦广场稳健扩展
    公司出租物业表现优异，上半年实现商业运营收入69.44亿元，同比增长11.78%。截至上半年末，公司在全国布局205座吾悦广场，已开业及委托管理在营数量达174座，开业面积达1608万方，出租率达97.81%；吾悦广场客流总量达9.5亿人次，同比增长16%；总销售额515亿元，同比增长16.5%。
    风险提示：政策调控风险、三四线城市项目去化风险、吾悦广场拓展不及预期。

2025年半年报点评：软硬一体成效显现，智能化时代打造自身核心竞争力

软通动力(301236)
    事件概述：2025年8月27日公司发布2025年半年度报告，实现整体营收157.81亿元，较上年同期增长25.99%；实现归母净利润-1.43亿元，同比减亏。
    营收稳健增长，计算产品业务表现亮眼。业绩增长强劲，Q2盈利能力显现：2025年上半年，公司实现营业收入157.81亿元，同比增长25.99%，主要得益于计算产品与智能电子业务的强劲表现，该业务线收入达67.56亿元，同比增长72.77%，公司软硬一体战略成效显著。公司上半年归母净利润为-1.43亿元，同比减亏。分季度看，公司第二季度实现营收87.70亿元，环比增长25.10%，并实现归母净利润0.55亿元，环比大幅改善，盈利能力向好态势明显。
    软硬一体布局成效显现，智能化时代引领产业发展。1）基础软件：开源鸿蒙领域，软通动力作为OpenHarmony生态的核心共建者，构建了以“天鸿操作系统SwanLinkOS+鸿鹄云管理平台”为核心的全产业链生态，提供行业领先的全栈式OpenHarmony技术、产品及解决方案、咨询与技术服务等。截至2025年上半年，基于自研天鸿操作系统，公司已完成近10款国产芯片适配，业务覆盖城市/园区、工业、交通、教育等多领域，尤其在矿鸿领域形成独特优势：深化布局20+矿鸿业务场景，完成60+矿鸿资质认证项目，服务适配矿鸿设备认证近100款，业内领先。
    2）向硬件领域拓展，打开发展新空间：第一，公司是智算领域全栈服务商。公司以自主研发的“天元智算服务平台”为核心中枢，提供覆盖算力基础设施（DBO模式建设运营）、跨域异构算力调度（通用/智能/超算）和行业AI应用（硅基实验室、模型训练及工具链产品）的全生命周期服务。作为国内首批实现“调度平台+基建+生态”的一体化运营服务商，公司通过构建算力调度-模型评测-推理框架-工具链开发的四层级适配体系，为客户提供高性价比的AI全栈解决方案，深度支撑能源、电力、公安等垂类场景的智能化落地，获得了省级政府及头部企业客户的广泛认可。
    第二，拓展区域算力网络，深度参与国家算力大通道规划，推进宁夏、福建、张家口等地算力调度平台的建设和运营。在东南区域落地1300P异构算力资源池，完成机房建设、设备安装、组网联调、系统运行全交付，依托本地风电优势构建绿色公共算力，为本地产业化技术升级提供从训练到推理的全栈支撑，形成“算力资源+技术底座+应用生态”的全链条算力服务。天元智算服务平台正式投入商用，目前已经接入北京、上海、广州、宁夏算力节点，激活跨区域算力流通能力并获得多项重要进展。公司作为牵头单位，成功签约“韶关公共算力服务平台”项目，与三大运营商合作，构建国家算力网核心枢纽节点，为全国一体化算力网络建设提供标杆示范效应。
    第三，在硬件产品端，自有品牌业务包括“机械革命”和“恒悦”两大品牌。2025
    年上半年，智通国际ODM工厂基于GN22新平台的基础上推出了耀世16Ultra、苍龙、极光X pro等一系列高性能游戏笔记本，在散热技术方面，通过相变硅脂和水冷散热的运用实现了对散热架构的革命性升级，在续航与移动性方面也取得重大突破。GFK报告显示，在国内游戏本市场，2025年上半年机械革命市场份额提升至17%，稳居行业第三。在“618”期间，三大电商平台全部进入TOP4，机械革命已稳居国产电竞PC第一阵营，被上游供应商定义为游戏笔记本“御三家”品牌，在中端高性能市场拥有极高质价比鲜明标签。
    第四，机器人业务发展不断加速，打造重要成长动能。软通天擎机器人业务，重点围绕数采、交互智能、巡检、用工替代等场景进行研发创新。产品研发上，发布双足人形机器人天擎S1并实现拟人步态行走。完成自主研发轮式机器人天擎A2研发和小批量试制，并正式投入无锡工厂数采场使用。软通天汇复合机器人业务，以垂类场景为切入点，攻关复合机器人感知、决策、运动控制、任务规划等核心能力，联合生态研发软通天汇Phyxis具身智能平台，2025H1成功打造“基于北斗导航定位系统的测量放线机器人的研发与应用”标杆项目，并推出3款复合机器人产品。
    投资建议：公司的硬件+“鸿蒙+欧拉+高斯”三大基础软件+AI平台的布局已经正式形成，自身稀缺性凸显。短期利润波动不改长期发展前景，同时公司业务仍在快速发展，向机器人领域的积极布局有望打开公司长期发展空间。预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.69、7.28、9.78亿元，当前股价对应PE分别为122X、78X、58X，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品落地进度不及预期；行业竞争可能加剧。

煤炭量价齐跌致业绩承压，中报分红+回购回馈股东

兖矿能源(600188)
    公司发布2025H1业绩，2025H1归母净利润同比-38.5%
    公司发布2025年中报，2025H1公司实现营业收入593.5亿元，同比-17.9%；实现归母净利润46.5亿元，同比-38.5%；实现扣非归母净利润44.3亿元，同比-39.3%；单Q2看，实现营业收入290.4亿元，环比-4.2%，实现归母净利润19.4亿元，环比-28.3%，实现扣非归母净利润17亿元，环比-37.7%。自产煤量价齐跌致业绩承压，成本下降致煤化工&电力盈利改善
    煤炭业务：2025H1公司商品煤产/销量为7360/6481万吨，同比+6.5%/-4.5%，其中自产煤/贸易煤销量6234/247万吨，同比-2.2%/-40%；2025H1公司商品煤/自产煤/贸易煤单吨售价532/529/593元/吨，同比-23.8%/-20.7%/-49%，商品煤/自产煤/贸易煤单吨成本367/362/507元/吨，同比-14%/-5.4%/-54.9%，商品煤/自产煤/贸易煤单吨毛利165/168/86元/吨，同比-39.1%/-41.2%/+119.2%。单Q2来看，公司商品煤产/销量为3680/3339万吨，环比-0.02%/+6.2%，其中自产煤/贸易煤销量3185/153万吨，环比+4.5%/+64.1%；Q2公司商品煤/自产煤/贸易煤单吨售价514/514/501元/吨，环比-6.8%/-5.7%/-32.7%，商品煤/自产煤/贸易煤单吨成本372/370/401元/吨，环比+2.6%/+5.1%/-41.2%，商品煤/自产煤/贸易煤单吨毛利142/144/100元/吨，环比-24.8%/-25.3%/+59.1%。煤化工业务：2025H1公司煤化工产销量为475/417万吨，同比+13.5%/+11.3%；贡献毛利31亿元，同比+29.2%。单Q2看，公司煤化工产销量为233/215万吨，环比-3.4%/+6.7%；贡献毛利16亿元，环比+9.5%。电力业务：2025H1公司发/售电量为36/29.1亿千瓦时，同比-8.1%/-11%，贡献毛利1.6亿元，同比+20.6%；单Q2看，公司发/售电量18/14.8亿千瓦时，环比+0.6%/+2.8%，贡献毛利1.1亿元，环比+109.8%。
    中报分红+回购回馈股东
    公司拟2025年半年度派发现金股利人民币0.18元/股（含税）；2023-2025年承诺各会计年度分配的现金股利总额，以中国会计准则和国际财务报告准则财务报表税后利润数较少者为准，应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约60%，且每股现金股利不低于人民币0.5元。同时公司计划以自有资金回购A股人民币0.5-1亿元，H股人民币1.5-4亿元（最终依据汇率折算港元），其中回购A股股份将作为库存股，用于公司股权激励，期限3年，若3年内上述股份未用于股权激励，则予以注销；回购的H股股份用于减少公司注册资本，根据法律、法规，相关股份需在回购后10日内注销。盈利预测与估值
    考虑到煤炭价格下跌，我们下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润89.4/96.5/106.9亿元，同比-38%/+7.9%/+10.9%；EPS分别为0.89/0.96/1.07元，对应当前股价PE分别为14.5/13.5/12.2倍。未来公司业绩有望受煤价触底反弹驱动，叠加公司煤炭产能增量逐渐释放，维持“买入”评级。
    风险提示：煤价超预期下跌；煤矿生产政策变化；进口煤量增加等。

Q2扭亏为盈近22年水平，若收入恢复有望体现利润高弹性

信安世纪(688201)
    1、降本增效成效显著，Q2实现扭亏为盈近22年水平
    25年H1：公司实现营收1.98亿元，同比增长6.7%，其中政府行业在军队军工、医疗、航空需求高增推动下实现收入0.7亿元，同比增长22.23%；归母净利润0.1亿元，同比扭亏为盈；扣非后净利润0.07亿元，同比扭亏为盈。
    Q2单季度净利润已接近22年同期水平：公司Q2实现营收1.23亿元，同比增长6.86%；归母净利润0.21亿元，同比扭亏为盈；扣非后净利润0.20亿元，同比扭亏为盈。
    我们认为，净利润扭亏为盈与公司大幅降本增效措施以及部分行业需求修复相关。公司Q2三费总和0.57亿元，同比降低37.36%。其中，研发费用0.16亿元，同比降低62.58%；管理费用0.14亿元，同比降低30.28%。降本增效叠加公司下游政府、企业行业密码建设高景气以及金融行业需求修复，看好全年盈利向好。
    2、受益信创加速以及跨境支付高景气，看好全年业绩快速增长
    上半年公司持续加大信创布局，近25款信创产品通过了行业产品认证。跨境支付方面，公司产品广泛应用于人行第二代支付系统、征信系统、反洗钱系统、网联清算系统、数字人民币系统、人民币跨境支付系统等核心业务系统中，目前已为香港金管局在内的超200家金融机构提供跨境支付、数字人民币相关安全产品及服务。我们认为，公司作为人行外联业务系统解决方案的密码厂商，叠加信创加速与需求恢复，看好公司全年业绩快速增长。
    3、公司发布可转债申报公告，根据《证券法》规定计算25年利润最低0.7亿元，再次验证公司全年业绩增长信心
    公司8月27日发布可转债申报公告，根据《证券法》的规定，上市公司发行可转债需最近三年平均可分配利润足以支付债券一年利息。公司此次发行规模不超过4.98亿元，假设按照市面6年可转换债券票面利率平均水平2%计算，23-25年平均净利润应大于一年的利息0.1亿元，计算得25年至少需0.7亿元净利润，再次验证公司全年业绩增长信心。
    考虑公司Q2净利润已接近22年同期水平，而公司销售收入和回款集中在下半年尤其是第四季度，呈现明显季节性特征，看好全年业绩尤其是净利润端实现快速增长。因此我们上调此前盈利预测，预计公司25-27年营收5.77/6.84/8.13亿元，归母净利润1.19/1.83/2.22亿元（原预测0.27/0.34/0.44亿元），维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、信创落地不及预期的风险、技术发展不及预期

2025年半年报点评：AI编程软件龙头，生态完善铸就长期核心竞争力

卓易信息(688258)
    事件概述：2025年8月27日，公司发布2025年中报，2025年上半年实现营业收入1.74亿元，同比增长11.07%；实现归母净利润0.27亿元，同比增长40.66%，实现扣非归母净利润0.21亿元，同比增长323.58%。
    业绩稳健增长，盈利能力显著提升。1)收入稳步增长，扣非净利润大幅提升：2025年上半年，公司实现营业收入1.74亿元，同比增长11.07%；实现归母净利润0.27亿元，同比增长40.66%；扣非归母净利润0.21亿元，同比增长323.58%，主要得益于营业收入增长带来更多的毛利润。
    2)分业务看，云服务业务高增，固件业务毛利率提升：服务业务实现收入0.59亿元，同比增长48.1%，主要受项目结算周期影响。云计算设备核心固件业务实现收入0.61亿元，毛利率同比提升10个百分点，主要由于技术积累成熟及引入AI工具提升开发效率所致。IDE（PB）业务实现收入0.49亿元，同比基本持平。
    AI编程业务布局深化，持续高研发投入构筑核心壁垒。1)IDE业务：公司推进“IDE+AI”与“AI+IDE”双线战略，新品商业化进展显著。SnapDevelop（IDE+AI）2026正式版免费试用推广中，一方面依托艾普阳海外渠道在多个国家开展推介，另一方面与国内头部开发者平台DCloud（覆盖900万前端开发者）战略合作，加速市场渗透，年内还将启动鸿蒙原生开发适配。EazyDevelop（AI+IDE）完成公测发布，内置20+行业模板，深度支持仓颉语言，“病历质控智能体”项目已获订单。同时，PB/PS2025版本升级，新增智能代码补全、超高速编译器等功能，存量产品竞争力持续增强。
    2)持续高强度研发，夯实技术护城河：2025年上半年，公司研发投入达4062.27万元，同比增长19.41%，研发投入占营收比例为23.33%，同比增加1.63个百分点。2025H1，公司申请专利4项，获得授权2项；申请软件著作权21项，获得授权12项。公司独立研发的固件框架平台ByoCore2.0，可支持所有主流国际和国内信创CPU，并积极引入大语言模型（LLM）应用于固件开发，提升开发效率。
    投资建议：公司通过“AI+IDE”等布局，打造AI编程时代基础软件龙头，与DCloud等头部平台合作有望进一步加速IDE产品推广进程，打开长期成长空间。预计2025-2027年归母净利润为0.95/1.63/2.76亿元，对应PE分别为89X、52X、31X，维持“推荐”评级。
    风险提示：新技术推进不及预期的风险；行业竞争加剧。

聚焦三大核心业务，强化经营韧性

TCL科技(000100)
    主要观点：
    事件
    2025年8月30日，TCL科技公告2025年半年度报告，公司上半年实现营业收入856.62亿元，同比增长6.67%，归母净利润18.84亿元，同比增长89.26%，扣非归母净利润15.59亿元，同比增长178.96%。对应2Q25单季度营业收入455.42亿元，同比增长12.85%，环比增长13.52%，单季度归母净利润8.71亿元，同比增长15.32%，环比下降13.99%，单季度扣非归母净利润6.01亿元，同比增长23.16%，环比下降37.24%。
    聚焦三大核心业务，强化经营韧性
    半导体显示业务：TCL华星2025年上半年实现营业收入504.3亿元，同比增长14.4%；净利润43.2亿元，同比增长74.0%；归属TCL科技股东净利润26.3亿元，同比增加51%。公司保持在TV和商显等大尺寸产品领域的竞争优势，市占率24%，同比增加4个百分点，综合竞争力和EBITDA利润率全球领先。在LCD中小尺寸产品领域，竞争力快速提高：2025年上半年，显示器销量同比增长18%；NB销量同比增长71%；车载销量同比增长61%；手机销量同比增长51%；专显市场销量同比大幅增长。
    产能布局方面，公司完成对乐金显示（中国）有限公司100%股权和乐金显示（广州）有限公司100%股权的收购，将其整合命名为t11，产能达180k/月。自2Q25起，此次收购对公司经营业绩的贡献正逐步提升。同期，公司还完成广州t9项目二期建设工作。t9与t11将形成良好的产业协同效应，增强公司在中小尺寸的业务规模和竞争力、优化产品结构，为公司LCD业务持续发展奠定基础。
    OLED业务方面，公司OLED业务领域（t4，G6代线）持续增长，销量同比提升8.7%；营收同比增长9.2%。柔性OLED手机出货市场份额排名全球第四，折叠产品市场出货稳居全球前三，穿戴产品实现规模化量产出货。目前，t4工厂产能稼动率、项目投入产出及EBITDA率均保持国内行业领先。
    新能源光伏业务：TCL中环光伏业务2025年上半年实现营业收入98.7亿元，同比-28.0%，其中晶体晶片营收57.7亿元，环比-7.1%；电池组件营收38.5亿元，环比增长26.2%。公司正采取积极有效的措施，度过行业寒冬，巩固和保持在晶体晶片的竞争优势、补强电池组件的短板、积极开拓海外业务、抓住行业并购重组和海外投资机会。
    半导体硅片业务：中环领先2025年上半年实现营业收入27.4亿元，同比增加38.2%，经营规模和综合竞争力国内行业领先。公司产品、技术、工艺、质量进一步提高，产品稳定供应国内主要集成电路厂商，并实现部分产品出口。公司有信心下半年业务保持增长，市场竞争力持续提高。投资建议
    我们维持前期业绩预测，预计2025~2027年归母净利润为65.2、100.2、132.0亿元，对应EPS为0.31、0.48、0.63元，对应2025年8月29日收盘价，PE为14.8、9.6、7.3倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    面板价格大幅波动、市场竞争加剧、光伏业务修复不及预期、地缘政治影响超预期。

公司信息更新报告：2025Q2业绩表现稳健，盈利能力有望持续提升

伊利股份(600887)
    2025Q2业绩符合预期，维持“买入”评级
    公司发布2025年中报。2025H1收入619.3亿元，同比+3.4%；归母净利润72.00亿元，同比-4.4%。2025Q2收入289.1亿元，同比+5.8%；归母净利润23.26亿元，同比+44.6%，业绩符合预期。我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利为108.1、116.4、124.1亿元，EPS为1.71、1.84、1.96元，当前股价对应PE为16.7、15.5、14.6倍。公司布局多元品类、完善渠道矩阵、稳步开拓国际化业务，同时持续推动盈利能力改善，维持“买入”评级。
    2025Q2液奶同比降幅收窄，奶粉、冷饮业务表现较好
    2025Q2公司液奶/奶粉/冷饮业务同比分别-0.8%/+9.7%/+38.0%。（1）液奶：终端需求偏弱影响下常温液奶持续承压，但受益于2024年同期低基数降幅环比收窄，同时公司优化子品牌组合策略带动结构提升，上半年常温液奶线下及主要电商平台市占率稳居第一；低温液奶线下铺市率同比提升、线上实现双位数增长。（2）奶粉及奶制品：上半年婴配粉市占率达18.1%（同比+1.3pct），成人粉市占率提升至26.1%（同比+1.8pct），稳居行业第一。此外，上半年公司C端奶酪、乳脂市占率持续提升，达到15.2%，B端奶酪、乳脂业务同增超20%。（3）冷饮：继续稳居市场第一，渠道库存水平优良，2024年同期低基数背景下实现高增。
    销售费用率显著改善，减值有所收窄
    2025Q2毛利率34.2%（YoY+0.6pct），主因成本红利延续、业务结构持续优化。2025Q2销售费用率为19.9%（同比-0.7pct），主因2024年同期加大销售费用投放调整渠道库存，而2025Q2费用收缩正常投放；同时管理/财务/研发费用率分别为3.8%/0.7%/-0.7%，同比+0.5pct/-0.1pct/-0.5pct，整体相对稳定。同时，与原奶相关的资产减值、信用减值均有所收窄，综合来看，归母净利率8.1%（YoY+2.2pct），明显提升。
    行业供需有望改善，结构优化支撑盈利能力持续提升
    全年来看，下半年双节效应、深加工产能逐步落地有望带动需求进一步复苏，叠加上游继续出清，预计行业供需同步改善，收入端有望实现稳健增长。利润端奶价波动预计较小，产品结构持续优化有望支撑毛利率提升，同时，公司持续推进精细化管理和营销创新，费用投放持续优化，盈利能力有望不断提升。
    风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。

2025半年报点评：符合预期，关注2026年容量电价提高对冲发电量下滑影响

华电国际(600027)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入599.53亿元，同比-9.0%，略低于市场预期；实现归母净利润39.04亿元，同比+13.2%，符合市场预期。
    2025年上半年煤电板块实现利润总额27.48亿元，同比+25.9%。2025年上半年煤电、气电、水电三大板块均全面盈利。其中，煤电实现利润总额27.48亿元，同比+25.9%；燃机实现利润总额3.18亿元，剔除2024年上半年浙江半山一次性资产处置收益13.86亿元，利润增加2.45亿元；水电实现利润总额1.09亿元，同比+119.5%。
    发电量、上网电价及煤耗：2025H1完成发电量1206.21亿千瓦时，同比-6.4%；实现上网电价516.80元/兆瓦时，同比-1.4%：发电量：2025H1发电量完成1206.21亿千瓦时，同比-6.4%。其中，煤电发电量979.77亿千瓦时，同比-9.0%；燃机发电量187.29亿千瓦时，同比+4.0%；水电发电量39.16亿千瓦时，同比+17.5%。上网电价：实现综合上网电价516.80元/兆瓦时，同比-1.4%。其中，煤电上网电价为466.29元/兆瓦时，同比-3.8%；燃气机组上网电价为821.95元/兆瓦时，同比+3.5%。煤耗：2025H1供电煤耗完成280.04克/千瓦时，同比-1.8%；入炉煤折标煤单价完成850.74元/吨，同比-13.0%
    容量电价对冲发电量下滑因素，公用事业属性提升：受益于山东省容量电价较高因素，总计约0.0991元/千瓦时，叠加成本入炉煤单价同比-13.0%，虽发电量同比-20%，利润同比大幅提升。2025年全年资本性支出计划约178亿元，其中基建及前期项目约98.80亿元，技改支出约79.25亿元。资本开支增加主要因新并入资产带来约50多亿资本开支（原有资产计划约120亿）。技改投入主要集中在节能、安全、灵活性改造三大方向，包括未完成的灵活性改造、降低机组能耗以及设备安全检修等。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为64.5/68.1/77.4亿元，对应PE为10/9/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：并购进度不及预期的风险，电力需求超预期下降的风险，减值风险等

业务量驱动利润增长，中期分红率提升

上海机场(600009)
    2025年8月29日，上海机场发布2025年半年度报告。2025H1公司实现营业收入63.5亿元，同比增长4.8%；实现归母净利润10.4亿元，同比增长28%；其中Q2实现营业收入31.8亿元，同比增长4.8%；实现归母净利润5.3亿元，同比增长22%。
    经营分析
    2025H1业务量持续恢复，推动营收增长。2025H1航空客货市场持续恢复，上半年浦东机场飞机起降次同比增长5.71%，旅客吞吐量同比增长11.61%，货邮吞吐量同比增长4.91%；虹桥机场飞机起降架次同比增长3.06%，旅客吞吐量同比增长4.75%，货邮吞吐量同比增长3.27%。伴随流量恢复，H1公司营收同比增长4.8%，其中航空性收入为29.2元，同比增长8%；非航收入为34.4亿元，同比增长2%，其中免税合同收入6.28亿元，同比下降3%。
    2025H1营业成本下降，公司盈利能力同比改善。2025H1公司营业成本同比下降0.3%，主要系折旧等摊销成本同比减少，同期毛利率同比增长3.8pct至26.4%。费用率方面，2025H1公司期间费用率为8.5%，同比增加0.5pct，其中管理费用率为5%，同比+0.1pct，财务费用率为3.5%，同比+0.4pct，主要系银行存款利息收入同比减少。2025H1公司录得投资收益4.6亿元，同比增长27%，其中德高动量贡献投资收益0.8亿元，油料公司贡献2.2亿元，日上上海贡献0.5亿元，日上中国贡献0.2亿元。毛利率增长下，2025H1公司归母净利同比增长28%，净利率为16.4%，同比增长3pct。发布中期利润分配方案，分红率同比大幅提升。8月29日，公司发布2025年度中期利润分配方案公告，拟向全体股东每10股派发现金红利2.1元（含税），截至2025H1，公司总股本为24.88亿股，以此计算共计派发现金红利5.2亿元（含税），2025年度中期公司现金分红比例为50.05%，同比大幅增加约20pct。
    盈利预测、估值与评级
    维持2025-2027年净利预测至23亿元、27亿元、34亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求恢复不及预期，免税业务经营风险，扩建影响超预期风险，收费价格管制风险，航油政策风险。

2025H1业绩/盈利能力大幅提升，MEMS平台布局初步成型

敏芯股份(688286)
    公司发布2025年半年报，各项财务数据亮眼，其中营收同比增长47.8%，归母净利润同比增长171.7%至0.25亿元，毛利率提升10.2个百分点至31.6%。公司在端侧AI传感器方面进行较为全面的布局，在人形机器人三大传感器领域也已立项研发项目。我们认为这些举措将带动公司未来营收增长，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    2025年上半年公司营收/归母净利润均取得大幅增长，盈利能力大幅提升，同时各项费用控制较好。2025年上半年公司营业收入3.0亿元，同比增长47.8%；归母净利润0.25亿元，同比增长171.7%，扣非归母净利润0.22亿元，同比增长158.1%，毛利率31.6%，同比提升10.2个百分点；净利率8.4%，同比提升25.9个百分点。2025Q2营收1.7亿元，同比增长43.9%；归母净利润0.22亿元，同比增长207.9%，扣非归母净利润0.19亿元，同比增长193.9%；毛利率36.2%，同比提升15.2个百分点，环比提升10.2个百分点；净利率13.5%，同比提升31.6个百分点，环比提升11.5个百分点。公司毛利率同比大幅提升，主要有3大变化：①产品结构变化驱动：压力产品线等高毛利率新产品的营收占比提升；②公司降本增效成效显著；③募投项目产能释放带来规模效应。同时2025年上半年公司各项费用增长幅度远低于营收增长幅度，其中销售费用0.1亿元，同比增长3.9%；管理费用0.2亿元，同比下降13.3%；研发费用0.4亿元，同比下降1.5%。
    压力和惯性产品是公司2025年上半年营收增长主要动力。压力产品线方面，公司上半年实现营收1.3亿元，同比增长67.1%。在防水气压计产品上，公司不仅提升了知名品牌客户的市场份额，也已拓展进入多个品牌的新品选型中，同时实现了向手机品牌客户的送样测试，在微差压产品上，公司在积极布局新一代产品，将产品结构向更高毛利率的产品切换。惯性传感器方面，公司上半年实现收入0.2亿元，同比大幅增长98.8%。一方面由于加速度计产品解决生产工艺问题后，开始向ODM平板及手机出货；另一方面公司控股子公司中宏微宇的IMU产品也实现了客户突破，营收显著提升。声学产品线方面，公司上半年实现收入1.1亿元，同比下滑2.3%。公司布局高信噪比、低功耗的数字麦克风，部分型号的产品已实现小批量出货。
    公司在端侧AI相关的产品布局广泛，新品研发储备丰富。MEMS声学方面，公司已开始SNR72dB以上的MEMS芯片设计开发，以适应客户需求；同时也对芯片尺寸为0.56mm*0.56mm的MEMS芯片进行工艺优化，不断提升良率；AI眼镜方面，公司上半年布局了应用于AI眼镜的骨传导麦克风，将现有模拟类产品升级到数字化多轴功能，以满足AR/VR及小型化穿戴应用的需求，该产品支持超低功耗、超低噪声、具备语音唤醒等功能；压力传感器方面，公司上半年完成了0.7*0.7mm的全新血压计芯片，以及小于0.5*0.5mm的胎压计芯片的研发及良率提升工作，基于SOI压力传感器工艺平台开发的防水气压计、深度计、数字胎压计等已逐步量产；惯性传感器方面，公司上半年加速度传感器已经完成新工艺平台的迭代改进，并开始客户送样，预计下半年开始批量出货；MEMS陀螺产品完成流片，对原型样品进行测试。
    基于现有压感/惯性传感器等技术积累，公司积极布局人形机器人三大传感领域。在实时测量机器人关节承受度力的力/力矩传感器方面，公司启动MEMS六维力/力矩传感器的研发立项，和应用于人形机器人指尖感测的三维力/力矩传感器研发立项；在模仿人类皮肤触觉和温度感知功能的电子皮肤方面，公司启动了手套型压力及温度传感器的研发立项，方案为在柔性基底上集成薄型MEMS压力传感器和温度传感器；在维持机器人姿态感知、平衡状态和定位导航的传感器方面，公司启动了机器人用IMU的研发立项。
    估值
    因公司2025年上半年毛利率大幅提升、业绩高速增长，我们上调公司盈利预测。预计公司2025-2027年实现归母净利润0.68/1.64/2.38亿元，对应每股收益1.21/2.92/4.25元，对应市盈率为70.1/29.0/20.0倍，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    业绩下滑或亏损的风险、新产品研发风险、技术复制或泄露风险、产品结构风险、毛利率下降风险、技术人才流失风险、宏观经济风险。

公司信息更新报告：股权投资进展顺利，归母净利润双位数增长

南京高科(600064)
    股权投资进展顺利，归母净利润双位数增长，维持“买入”评级
    南京高科发布2025年中期报告，公司2025年营业收入同比增长，归母净利润同比增长，我们维持盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为22.1、24.4、25.6亿元，EPS分别为1.3、1.4、1.5元，当前股价对应PE估值分别为6.2、5.6、5.3倍。公司作为南京区域深耕企业，融资渠道畅通，业绩有望持续改善，维持“买入”评级。
    地产业务结算提升收入规模，归母净利润双位数增长
    2025年上半年，公司实现总营业收入19.60亿元，同比增长87.39%；实现归母净利润13.81亿元，同比增长35.04%；实现扣非归母净利润13.52亿元，同比增长22.52%。2025年上半年，公司实现毛利率、净利率分别为22.53%、71.30%，同比分别+5.61pct、-27.34pct。截至2025年上半年末，公司资产负债率47.92%，权益乘数1.92，流动比率1.26，速动比率0.48。公司营业收入大幅增长主要系公司房地产开发销售业务结转的收入增加。
    地产业务结转收入同比增长，竣工面积大幅下行
    2025年房地产业务实现合同销售面积6.85万平方米（商品房项目4.21万平方米、经济适用房项目2.64万平方米），同比增加2437.04%；实现合同销售金额10.21亿元（商品住宅、车位等项目9.21亿元、经济适用房项目1.00亿元），同比增加729.83%。无新开工；竣工面积0.62万平方米，同比减少89.95%。房地产开发销售业务实现营业收入13.8亿元（商品房项目结转营业收入11.96亿元，经济适用房项目结转营业收入1.86亿元，委建代建项目结转营业收入587.12万元），同比增加211.32%。
    股权投资进展顺利，融资成本持续降低
    股权投资业务方面，截至2025年上半年末，公司新增投资同心医疗、昆仑太科两个项目，追加投资瑞初医药项目，公司投资的原力数字北交所上市已问询，公司实现投资收益12.58亿元，同比增加19.01%，实现公允价值变动收益316.27万元。整体平均融资成本2.53%，较去年同期下降0.28个百分点。
    风险提示：南京市场销售恢复不及预期，公司股权投资业务发展不及预期。

2025年中报点评：25Q2净利润扭亏为盈，业务多元发展

经纬恒润(688326)
    投资要点
    公告要点：公司发布2025年半年度报告，业绩符合预期。2025H1实现营收29.08亿元，同比+43.46%，归母净利润-0.87亿元，扣非归母净利润-1.15亿元。其中25Q2实现营收15.80亿元，同环比+38.90%/+18.98%，归母净利润0.33亿元，环比实现盈利，扣非归母净利润0.19亿元，环比实现盈利。
    新业务新客户不断突破，多项汽车电子产品放量在即。分业务看，2025年H1电子产品业务收入为25.46亿元，同比+51.56%，研发服务及解决方案业务收入为3.55亿元，同比+4.30%，高级别智能驾驶整体解决方案业务收入为0.003亿元，同比-96.25%。1）新产品，2025H1公司形成“分布式电控单品—域控产品—L4集成平台”短中长期结合的产品模式，并实现量产落地。2）自研软件，主要软件系列产品有INTEWORK、ModelBase、OrienLink，涵盖红旗、比亚迪、蔚来、长安、重汽、零跑、极氪、广汽等客户。3）国际化，公司拥有天津、南通、南昌和马来西亚四座现代化工厂，持续Stellantis、Scania、Navistar、舍弗勒、BorgWarner、Magna及HI-LEX等多个国际OEM/Tier1的定点。
    探寻多元合作，构建技术壁垒。2025年8月29日，公司与紫荆半导体正式签署战略合作协议。围绕基础软件与基于RISC-V架构的车规级芯片领域展开深度合作；2025年7月，与白犀牛围绕车规级智能硬件研发、高可靠性无人车产品开发展开深度合作；2025年5月，与富维海拉达成战略合作推动创新灯光解决方案在智能汽车领域的应用。
    研发费用环比收窄，业绩拐点已至。我们认为公司目前处于业绩释放的关键期，多个高投入项目逐步贡献收入。2025Q2公司研发费用率为12.11%，同环比-9.59pct/-6.57pct，研发费用环比大幅收窄。25Q2期间费用率为22.06%，同环比-14.10pct/-11.12pct，其中销售费用率/管理费用率受益于规模效应环比下降，研发费用率同环比显著下降。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年营收预测为71.5/80.4/92.9亿元，同比分别+29%/+13%/+16%；维持2025-2027年归母净利润预测为0.23/1.74/2.66亿元，对应PE分别为618/81/53倍，鉴于公司电子业务新品放量在即，我们维持“买入”评级。
    风险提示：智能电动汽车行业发展不及预期，法律法规限制自动驾驶发展，下游车企价格战超预期。

人眼折服多元布局，AI终端业务持续成长

领益智造(002600)
    主要观点：
    事件
    2025年8月30日，领益智造公告2025年半年度报告，公司上半年实现营业收入236.25亿元，同比增长23.35%，归母净利润9.30亿元，同比增长35.94%，扣非归母净利润6.06亿元，同比增长5.54%。对应2Q25单季度营业收入121.31亿元，同比增长29.91%，环比增长5.54%，单季度归母净利润3.65亿元，同比增长61.02%，环比下降35.48%，扣非归母净利润2.48亿元，同比增长11.72%，环比下降30.56%。
    人眼折服多元布局，AI终端业务持续成长
    2025年上半年，公司各业务板块实现稳健成长。AI终端业务方面，实现收入约208.65亿元，同比增长17.26%，毛利率约为16.89%，同比提升0.34个百分点。在各细分产品板块，材料、热管理（散热）、传感器及相关模组、精品组装及相关等终端核心零组件业务在收入快速提升的同时，保持了较高的毛利水平。汽车及低空经济业务方面，凭借在工艺能力提升及效率提升方面进展较好，公司市场份额及盈利能力不断提升，实现收入11.83亿元，同比增长38.41%，毛利率同比提升13.27个百分点。除AI终端、汽车及低空经济外，公司其他业务实现收入约15.77亿元。其中，公司清洁能源业务收入13.82亿元，同比增长247.58%。
    新业务开拓方面，公司机器人、服务器、热管理（散热）、折叠屏等相关产品进展显著，推出多款人形机器人相关核心零部件及关节模组、高功率充电器及散热等解决方案。公司参加2025首次世界人形机器人运动会取得“两金一铜”的好成绩，其中公司“领智战队”具身智能机器人领珑获得首届世界人形机器人运动会“混料分拣技能竞技”及“物料搬运技能竞技”比赛双料冠军，磐石获得“物料整理技能竞技”比赛季军。热管理方面，AMD系列显卡散热模组批量出货，0.2mm超薄新工质VC方案及超大面积铝基VC方案在行业首次实现规模化应用，量产出货0.1X mm超薄钛合金支撑件及折叠PC碳纤维支撑件等折叠屏相关产品。
    投资建议
    我们预计2025-2027年归母净利润为22.0、28.9、33.2亿元，对应EPS为0.31、0.41、0.47元/股，对应2025年8月29日收盘价PE为49.5、37.7、32.8倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    市场需求不及预期；市场竞争超预期；费用端控制不及预期；地缘政治影响超预期。

公司信息更新报告：2025Q2营收维持高增，全球渠道深化带动线下收入加速增长

安克创新(300866)
    2025Q2营收维持高增，全球渠道持续深化，维持“买入”评级
    2025Q1/2025Q2营收分别为59.9/68.7亿元（同比分别+37%/+30%，下同），归母净利润分别为5.0/6.7亿元（+60%/+20%），扣非归母净利润分别为4.4/5.2亿元（+39.4%/+15.9%），单季度营收持续高增，利润阶段受移动电源召回事件影响。考虑到储能等新品以及新品类扩张+全球线下渠道拓展带动营收持续高增，我们维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润26.09/31.58/37.99亿元，对应EPS为4.91/5.94/7.15元，当前股价对应PE为28.6/23.6/19.6倍，展望长期，小充品类有望受益行业持续结构升级+自身渠道和产品能力从而实现稳健增长。继续看好中大充储能需求以及公司增长，关注后续机器人产品催化，维持“买入”评级。
    2025Q2线下渠道加速增长，预计储能/扫地机/安防等品类维持高增
    分产品，充电储能/智能创新/智能影音营收分别为68/33/28亿元，同比分别+37%/+38%/+21%。充电储能/智能创新维持高增长，或系移动家储/安防/扫地机品类驱动。分区域，北美/欧洲/中国及其他市场营收分别为57/34/37亿元，同比分别+23%/+67%/+26%。分渠道，线上/线下渠道营收分别为87/42亿元，同比分别+29%/+44%。其中线上亚马逊/其他第三方/独立站营收分别为64/9/13亿元，同比分别+28%/+21%/+43%。单季度趋势上看，2025Q2线上/线下营收同比分别+26%/+40%（2025Q1同比分别+32%/+49%），线下在全球渠道深化背景下2024Q4以来加速增长。短期关注苹果新品迭代带来的充电头增长机会。长期维度，小充品类有望受益行业持续结构升级+自身渠道和产品能力从而实现稳健增长。继续看好中大充储能需求以及公司增长，关注后续机器人产品催化。
    2025Q2盈利能力阶段性受召回事件等影响，长期继续看好利润稳健增长22025Q1/2025Q2毛利率分别43.3%/46.0%，同比分别-1.8/+0.7pct，单季度毛利率稳健。2025H1境内/境外毛利率同比分别-17.5/+0.15pct，充电储能/智能创新/智能影音毛利率同比分别-2.3/+1.3/+2.4pct。费用端，2025Q1/2025Q2期间费用率分别为34.0%/35.1%，同比分别-1.2/+1.7pct，其中2025Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.95/-0.49/+1.2/+0.05pct。综合影响下2025Q1/2025Q2归母净利率分别为8.3%/9.8%（同比分别+1.2/-0.9pct）。短期盈利或受到移动电源召回事件等影响，但长期仍看好公司依托全球渠道运营以及产品能力实现稳健利润增长。
    风险提示：欧美需求回落；关税政策风险加剧；新品拓展不及预期等。

2025年半年报点评：梅蓄一期进入现货市场结算，抽蓄盈利能力提升

南网储能(600995)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年报，2025上半年公司实现营业收入33.01亿元，同比+13.4%；实现归母净利润8.32亿元，同比+32.9%；实现扣非后归母净利润8.38亿元，同比+32.2%；符合市场预期。
    2025H1受益于调峰水电来水偏丰+梅蓄一期进入现货市场收入增加+云南丘北储能电站投产，实现归母净利润同比+32.9%。报告期内营业收入同比增加13.4%，归属于母公司股东的净利润同比增加32.9%，主要是以下原因：一是调峰水电厂来水同比增加，发电量同比增加；二是梅蓄一期现货市场收入增加，抽蓄收入同比增加；三是云南丘北储能电站投产，新型储能收入同比增加。
    截至2025H1公司在运抽水蓄能1028万千瓦，在建1200万千瓦。截至2025H1，公司在运总装机达1296.42万千瓦，其中抽水蓄能1028万千瓦、新型储能65.42万千瓦、调峰水电203万千瓦。抽水蓄能：截至2025H1，公司抽水蓄能投产装机总规模1028万千瓦。在建抽水蓄能电站10座，总装机容量1200万千瓦，包括广东的肇庆浪江抽水蓄能电站（120万千瓦）、惠州中洞抽水蓄能电站（120万千瓦）、梅州抽水蓄能电站二期工程（120万千瓦）、电白抽水蓄能电站（120万千瓦），广西的南宁抽水蓄能电站（120万千瓦）、灌阳抽水蓄能电站（120万千瓦）、钦州抽水蓄能电站（120万千瓦）、贵港抽水蓄能电站（120万千瓦）、玉林抽水蓄能电站（120万千瓦）、云南的西畴抽水蓄能电站（120万千瓦）。新型储能：2025H1公司新型储能电站累计建成装机规模65.42万千瓦/129.83万千瓦时。调峰水电：截至2024年底，公司在运调峰水电机组装机总规模203万千瓦。
    梅蓄正式进入现货市场交易，抽蓄电站盈利有望得到改善。2025年4月16日，国家发展改革委、国家能源局印发《关于全面加快电力现货市场建设工作的通知》（简称“394号文”），明确2025年底前基本实现电力现货市场全覆盖，并提出了20个省份的电力现货市场运行时间表。394号文的出台，拓宽了储能发展空间，将推动储能从“计划调度”走向“市场竞价”，储能具有同时参与电能量市场、辅助服务市场及容量市场的机会。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润为12.35亿元、13.94亿元、15.17亿元，对应2025-2027年PE为27倍、24倍、22倍，维持“买入”评级。
    风险提示：公司调峰电站来水不确定的风险、新型储能电站商业模式不确定的风险等

拟与紫金合作增厚成长性，量价双升可期

金钼股份(601958)
    事件
    8月30日公司发布公告：公司和紫金矿业拟签订《合作意向书》来加快对沙坪沟钼矿（开发实体为金沙钼业）开发。紫金矿业拟以成本价转让金沙钼业24%股权给金钼股份。
    点评
    该项目公司权益比例显著增加。本次转让完成后，紫金矿业持有金沙钼业60%股权，金钼股份合计持有金沙钼业34%股权。金沙钼业运营及沙坪沟钼矿开发建设由紫金矿业主导。
    优质项目，投产后或增厚公司权益产量超过30%。2022年10月紫金矿业以通过公开摘牌的方式，以人民币59.1亿元获得金沙84%股权；该项目保有钼金属资源量210万吨(含储量)，平均品位0.187%，钼金属储量110万吨，平均品位0.2%；设计采选矿石生产能力为1000万吨/年。项目建设期4.5年，建成达产后，年均产钼约2.21万吨。该项目权益比例提升或显著增厚公司资源禀赋，投产后或增厚公司权益产量超过30%。
    合资冶炼厂扩展加工板块，或为双赢局面。由金沙钼业与金钼股份共同出资在沙坪沟钼矿所在地另行设立冶炼公司，从事钼金属的冶炼及深度加工等业务。金沙钼业在冶炼公司的直接持股比例为49%，金钼股份在冶炼公司的持股比例为51%。冶炼公司建设运营由金钼股份主导。我们认为，冶炼厂投产或对沙坪沟钼矿整体开发进度起积极作用，且对公司拓展深加工板块亦有积极意义。
    继续看多钼价上涨，公司业绩弹性较大。近期头部钢厂重启钢招，钢招量迅速回升:近期特钢厂发布涨价函，且不锈钢价格亦有上涨，钼顺价空间有望进一步扩大；产业链上下游去库，顺价逻辑逐步兑现叠加钢材合金化趋势（钼等元素含量提升），钼价“有量无价”的僵局逐步打破，上涨通道进一步明确。钼同属军工金属，库存持续低位，海外国防开支增加或进一步拉涨钼价。公司作为稀缺的钼资源标的，现有矿山运营较为稳定成熟，在钼价上涨过程中有望充分享受业绩弹性。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2025-2027年收入分别为150/166/196亿元，预计实现归母净利润分别为37/42/46亿元，EPS分别为1.51/1.69/1.80元，对应PE分别为13/11/10倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    产品价格波动风险；安全环保管理风险；元素替代风险。

云南白药2025半年报业绩点评：医药工业双位数增长，经营质量稳步提升

云南白药(000538)
    事件：25H1公司实现营业收入212.57亿元，同比增长3.92%；归母净利润36.33亿元，同比增长13.93%；扣非归母净利润34.61亿元，同比增长10.40%。2025Q2营业收入104.16亿元，同比增长7.59%；归母净利润16.98亿元，同比增长14.22%，主要由于上海医药等投资收益同比增长较多；扣非归母净利润15.74亿元，同比增长8.92%。
    医药工业实现双位数增长，营收占比提升，带动公司毛利率提升。公司持续聚焦主业，围绕核心产品，优化产业结构，25H1工业收入85.04亿元，同比增长11.13%，营收占比40.01%，同比提升3pct，毛利率67.93%。分业务来看，1）药品事业群收入47.51亿元，同比增长10.8%。核心产品云南白药气雾剂销售收入突破14.53亿元，同比大幅增长超20.9%；云南白药膏、胶囊、创可贴、散剂均实现显著增长。其他品牌中药：参苓健脾胃颗粒收入超1亿元，蒲地蓝消炎片收入近1亿元，血塞通分散片实现显著增长。植物补益类气血康口服液收入达2.02亿元，同比增长116.2%。2）健康品事业群营业收入34.42亿元，同比增长9.46%。其中，云南白药牙膏稳居国内全渠道市场份额第一；养元青洗护产品实现收入2.17亿元，同比增长11%。3）中药资源事业群实现对外收入9.14亿元，同比增长6.3%。4）省医药实现收入121.64亿元，净利润3.51亿元，同比增长17.75%。
    短中长期布局新产品研发上市，打好中药+创新药两张牌。1）短期全力布局上市品种二次创新开发、快速药械开发。目前二次开发的中药大品种16个，开展项目37个。其中，气血康口服液改善心脏和血管健康临床研究累计完成109例患者数据收集，完成统计分析并提交总结报告。宫血宁胶囊完成减少人工流产术后出血的有效性与安全性的多中心RCT临床研究。2）中期全力推进创新中药开发，持续打造云南白药透皮制剂明星产品。全三七片完成Ⅱ期临床试验全部704例入组。附杞固本膏完成Ⅲ期临床全部15家研究中心启动，入组180例。氟比洛芬凝胶贴膏完成一致性修订及制剂相关评价工作，洛索洛芬钠凝胶贴膏项目获得临床试验通知书，同步开展制剂相关评价工作。3）长期以核药为中心，布局多个创新药。INR101用于PET/CT显像诊断可疑前列腺癌，2024年5月获得临床批件，11月完成I/IIa期临床总结报告，结果显示产品具备优异的稳定性和安全性，目前已启动Ⅲ期临床，入组60例受试者。INR102用于治疗转移性去势抵抗前列腺癌患者，I期临床研究中心已启动，IIT完成12例患者入组及给药。
    投资建议：公司是国内中药龙头企业，短中长期布局清晰，战略定力强，近年来维持高分红比例。我们预计2025-2027年公司营收427/454/481亿元，同比增速7%/6%/6%，归母净利润53/57/62亿元，同比增速11.9%/7.4%/8.6%，对应PE为19/18/17X，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发与生产进度不及预期的风险；原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；集采降价幅度过大的风险。

2025半年报业绩点评：短期业绩下滑，积极推进血友病新品研发

上海莱士(002252)
    事件：公司实现营业收入39.52亿元，同比减少7.06%；归母净利润10.30亿元，同比减少17%，主因投资收益同比减少；实现扣非净利润10.4亿元，同比下降7.84%；经营活动现金流量7.39亿元，同比大幅改善；资金储备34.89亿元，现金充沛，整体资产结构稳健。25Q2实现营业收入19.46亿元，同比减少11.37%；归母净利润4.64亿元，同比下降4.17%。
    人血白蛋白和静丙同比下滑，高毛利因子类增速较快。1）自产白蛋白收入6.79亿元，同比下降15.18%，毛利率39.09%；进口白蛋白收入18.99亿元，同比下降2.85%，毛利率16.67%。2）静丙产品收入7.22亿元，同比下降13.98%，毛利率57.04%。我们分析主要由于国内短期对人血白蛋白和静丙的需求有所放缓。3）其他血液制品收入6.21亿元，同比增长2.40%，毛利率78.27%。其中，人纤维蛋白原销售数量同比增长29.70%，市场份额稳居行业第一；人凝血因子Ⅷ销售数量同比增长34.40%。主要由于2023版医保目录取消了对人纤维蛋白原、人凝血酶原复合物的医保适应症限制，凝血因子类产品市场保持较快增长。4）检测设备及试剂营业收入0.3亿元，同比下降40.42%。
    成功收购南岳生物，总采浆量双位数增长，进一步增强自产血制品竞争力。2025年6月公司成功并购南岳生物，显著扩大浆站覆盖范围和产品线，进一步巩固其在血液制品行业的领先地位。南岳生物现衡阳市白沙洲工业园设计产能500吨，2024年采浆量为278吨，是湖南省内唯一血液制品企业，拥有9家在营单采血浆站，已取得3大类8种产品，2023年营收6.6亿元，归母净利润0.96亿元。湖南省内共设有15家单采血浆站及2家分站，本次交易完成后，上海莱士在湖南省拥有11家单采血浆站及1家分站，成为湖南省血液制品市场的主导者。上海莱士目前已构建起覆盖上海、郑州、合肥、温州、南宁、衡阳共6个血液制品生产基地，拥有55家单采血浆站，2025H1采浆量同比增长近12%。
    SR604进入IIb期临床试验，研发体系持续完善支撑创新药管线。公司自主研发的SR604注射液是一种人源化高亲和力结合人活化蛋白C，特异性抑制人活化蛋白C抗凝血功能的单克隆抗体制剂。SR604针对血友病适应症已进入IIb期临床试验阶段；新增针对血管性血友病患者出血发作的预防治疗适应症的临床试验申请，已获得国家药监局受理。
    投资建议：公司是国内血制品龙头企业，具备国内领先的采浆量和丰富的血制品产品。我们预计公司2025-2027年归母净利润为20/23/25亿元，同比增速-7.98%/14.39%/9.34%,当前股价对应PE为23/20/18倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格上涨和关税影响产品毛利率的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

收入同比增长49%，25H2关注PD-1/VEGF数据读出

君实生物(688180)
    事件：
    近日公司发布2025年半年度报告。
    观点：
    拓益销售收入保持高增速，公司运营效率显著提升，在手现金35亿元。2025年上半年公司实现收入11.68亿元（同比+48.64%），其中，核心产品特瑞普利单抗于国内市场实现销售收入9.54亿元（同比+42.25%）。研发费用为7.06亿元(同比+29.14%)，销售费用为4.87亿元（同比+13.98%），管理费用为1.95亿元（同比-18.60%）。归母净利润为-4.13亿元，较上年同期亏损（-6.45亿元）显著收窄36.01%。截至2025年6月30日，公司货币资金及交易性金融资产余额合计约人民币35亿元。
    拓益国内获批12项适应症，皮下剂型有望年内递交NDA，国际化布局进展顺利。拓益已于国内获批12项适应症，一线治疗HCC适应症sNDA获得受理，10项适应症纳入国家医保目录，其中4项为医保独家适应症（黑色素瘤，围手术NSCLC，1L RCC，1L TNBC）。此外，公司开发的皮下注射制剂JS001sc对比拓益联合化疗一线治疗的3期临床完成患者入组，有望年内数据读出并递交NDA。国际化布局方面，特瑞普利单抗已在美国、欧盟、印度、英国、澳大利亚等国家和地区获批上市，通过与Coherus、Hikma、Dr.Reddy’s、康联达生技、利奥制药等合作伙伴，将商业化布局拓展至全球超过80个国家和地区。
    PD-1/VEGF启动8项联合用药2期临床，BTLA全球小肺3期临床有望2026完成入组。JS207（PD-1/VEGF）已启动8项2期临床，在NSCLC、CRC、TNBC、肝癌等瘤种中开展与化疗、单抗、ADC等不同药物的联合探索。截至2025年8月22日，JS207的2期临床共入组172名受试者，1期临床共入组近100名受试者。JS004（BTLA）联合特瑞普利单抗用于LS-SCLC巩固治疗全球3期临床已入组近400名患者，有望2026年完成患者招募。此外，公司积极推进JS015（DKK1）、JS212（EGFR/HER3）、JS213（PD-1/IL-2）、JS214（VEGF/TGF-β）等早期阶段管线的临床开发。
    核心管线具有多项催化剂，重点关注JS207数据读出。1）JS207（PD-1/VEGF）有望于25H2数据读出；2)特瑞普利单抗皮下剂型有望25H2数据读出并递交NDA；3）JS203（CD20/CD3）有望2026年启动关键注册临床；4）JS107（CLDN18.2ADC）预计2025年内启动3期；5）JS105（PI3K-α）预计2025年内启动3期；6）JS005（IL-17A）用于银屑病治疗适应症预计2025年底申报上市。
    投资建议：
    我们分别使用DCF法和NPV法进行估值并取二者平均数，测算出目标市值为525亿元人民币，对应股价为51.12元，维持“买入”评级。
    风险提示：研发或销售不及预期风险，行业政策风险。