业绩高增，产品迭代与全球化布局成效显著

中际联合(605305)
    事件：
    公司发布2024年年报，全年实现营业收入12.99亿元，同比增长17.58%；归母净利润3.15亿元，同比增长52.20%；扣非归母净利润2.70亿元，同比增长53.10%；销售毛利率为45.49%，同比下降0.64pct，主要系会计准则调整影响，原口径下同比上升0.58pct；销售净利率为24.24%，同比上升5.51pct。分业务来看：高空安全升降设备实现营收8.89亿元，同比增长16.41%，占比70.96%；高空安全防护设备实现营收3.55亿元，同比增长23.71%，占比23.98%；高空安全作业服务实现营收0.46亿元，同比增长1.26%，占比3.51%；其他业务0.09亿元，同比增长3.84%，占比1.54%。
    分行业来看：风电行业实现营收12.54亿元，同比增长15.84%，占比95.93%；其他行业实现营收0.35亿元，同比增长171.75%，占比2.52%。
    分地区来看：内销营收6.44亿元，同比增长16.31%，占比49.56%；外销营收6.46亿元，同比增长19.10%，占比49.73%；外销营收首次超过内销。
    单四季度公司营业收入为3.65亿元，同比下降10.01%，环比增长0.22%；归母净利润为0.77亿元，同比下降13.34%，环比下降21.81%；扣非归母净利润为0.55亿元，同比下降24.71%，环比下降39.87%。单四季度业绩出现较大幅度同比下降主要受2023年第四季度基数较高影响。
    控费策略奏效叠加其他经营收益提升，公司利润增速跑赢收入增速2024年，公司实现营收12.99亿元，同比增长17.58%；实现归母净利润3.15亿元，同比增长52.20%。利润增速大幅跑赢收入增速，主要系：
    ①期间费用率降低5.24pct至22.64%：销售费用率9.75%，同比下降3.85pct，主要系公司减少了广告宣传费用投入；管理费用率9.07%，同比增加0.42pct，主要是管理人员薪酬增加所致；研发费用率6.54%，同比下降2.03pct，主要是由于公司聚焦高利润核心产品线，减少低效研发投入；财务费用率-2.72%，同比增加0.22pct。随着公司持续加大费用精细化管理力度，费用率或仍有进一步压降空间。
    ②其他经营收益同比增长42.86%至0.60亿元：2024年，公司取得其他收益0.16亿元，同比下降15.79%；投资收益0.32亿元，同比增加46.56%，主要是交易性金融资产在持有期间取得的投资收益增加所致；公允价值变动收益0.16亿元，同比增加141.59%，主要是投资的基金公允价值变动收益增加所致；同时信用减值损失由-496.74万元减少至+99.69万元，反映应收账款回款率提高、应收账款信用减值损失额减少。
    公司在深耕风电行业的同时，积极向光伏、建筑等多元化领域拓展
    高空安全升降设备业务：2024年高空安全升降设备业务营收8.89亿元，同比增长16.41%，占比68.41%；毛利率47.19%，同比下降0.14pct。公司抓住风电技术快速发展的机遇，围绕现有产品持续升级迭代，已陆续推出了齿轮齿条升降机、大载荷升降机、智能识别款免爬器、双机联动登塔解决方案等产品，产品类别不断丰富。在风机大型化趋势的助推下，随着高价值量高端产品销售占比逐渐提升，公司高空安全升降设备业务有望持续增长。
    高空安全防护设备业务：2024年高空安全防护设备业务营收3.55亿元，同比增长23.71%，占比27.33%；毛利率39.92%，同比下降2.04pct。高空安全防护设备主要包括智能安全帽、全身式安全带、速差器、防坠落系统等，需求场景广泛、安全要求严格，未来业绩有望保持较高增速。
    高空安全作业服务业务：2024年高空安全作业服务业务营收0.46亿元，同比增长1.26%，占比3.54%；毛利率45.09%，同比下降0.04pct。该业务主要针对风机、电网、通信、桥梁、火电厂锅炉、烟囱等高空设备进行维修、年检维护、海外产品安装等。随着相关需求持续增加，公司高空安全作业服务业务迎来良好的发展机遇，有望实现平稳增长。
    公司积极向非风电领域拓展。非风电领域产品主要包括光伏、建筑和工业等行业的物料输送设备、升降设备、防护设备、应急救援设备等。2024年非风电领域收入约3531.80万元，同比增长171.75%；收入占比约2.72%，较2023年提升约1.54pct。2024年度非风电行业新签订单近5000万元。非风电领域业务作为公司重点关注的新增长点，收入正处于高速增长期，在公司收入层面的占比还将进一步提升，助力公司在稳住风电领域业务的同时打开更广阔的市场。
    盈利预测及投资建议
    盈利预测：考虑到中际联合产品有望长期受益于风电行业高景气度，但短期内受“美国征收对等关税”此类不确定性因素影响，我们保守预计2025~2027年，公司分别实现营业收入16.23/18.62/21.48亿元，yoy+25%/14.7%/15.3%，分别实现净利润4.00/4.69/5.88亿元，yoy+27.1%/17.2%/19.0%，对应PE分别为12.4/10.6/8.9X。
    投资评级：公司深耕高空作业设备行业，助力风电行业便捷安全，兼具高盈利+高成长属性。考虑风电行业2025年及“十五五”期间景气度确定性较强，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：全球贸易摩擦风险无法预判；下游风电行业景气度下行；公司海外业务进展不顺利；原材料价格上涨

业绩增速下滑，现金流持续改善

中国建筑(601668)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报，中国建筑2024年实现营业收入21871.5亿元，同比下降3.5%，实现归属股东净利润461.9亿元，同比下降14.9%，EPS1.12元。拟派发红利每股0.27元。
    境内建筑业务运营有所承压，订单增速放缓。公司位居2024年《财富》榜单世界500强榜单第14位、中国品牌价值500强第13位，是全球最大投资建设集团。2024年实现营业收入21871.5亿元，同比下降3.5%，实现归属股东净利润461.9亿元，同比下降14.9%。分业务来看，房建规模12955亿元，同比下降4.5%，基建业务5459亿元，同比下降1.0%，地产业务收入下降0.8%，海外业务收入达1186亿元，同比增长2.5%。公司2024年新签订单45027亿元，同比增长4.1%；其中基建合同增长21.1%。
    盈利能力略微下降，经营性现金流大幅改善。公司2024年毛利率9.9%，同比基本持平；净利率2.1%，同比下降0.3个百分点；期间费用率4.9%，同比上升0.2个百分点，分拆来看除研发费用同比略微下降外，其他费用基本略增。经营性现金流157.7亿元，较去年同期110.3亿元增加47.4亿元，大幅改善。
    积极融入国家重大战略，加强海外市场开拓。公司积极参与京津冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展等区域重大战略，同时新型城镇化建设给公司带来巨大市场。此外今年基建部分领域增长较为景气，如水利电力等领域的较快增长也为公司基建业务带来结构性机遇。公司全面参与高质量共建“一带一路”，2024年境外订单2110亿元，同比增长20.3%，公司大力实施海外高质量发展战略，持续推动海外业务量质齐升。
    盈利预测与投资建议：预计公司2025-2027年EPS分别为1.18元、1.25元、1.31元，对应PE分别为5、4、4倍，估值处于较低位置，给予公司2025年6倍PE，对应目标价7.08元，给予“买入”评级。
    风险提示：房地产行业下行风险、基建投资不及预期风险、海外地缘政治风险。

业绩增长符合预期，在研品种将在ASCO会议披露数据

泽璟制药(688266)
    事件
    公司公布2024年年度报告和2025年第一季度报告。2024年，公司实现营业收入5.33亿元，同比增长37.91%；归母净利润为-1.38亿元，同比减亏50.52%。2025年第一季度，公司实现营业收入1.68亿元，同比增长54.87%；归母净利润为-2826.22万元，同比减亏28.45%。
    在研项目ZG006初步有效性数据超预期，预计ASCO将更新数据ZG006在晚期小细胞肺癌或神经内分泌癌患者中I期剂量递增阶段已完成入组。已经完成的爬坡剂量组分别为0.1、0.3、1、3、10、30、60mg组，可评估24例受试者，其中大多数受试者（17/24）既往曾接受过至少两线抗肿瘤药物系统治疗。有效性方面，在21例疗效可评估的小细胞肺癌（SCLC）受试者中，7例获得部分缓解（PR），5例疾病稳定（SD）且其中4例为缩小的SD。在接受ZG00610mg及更高剂量的9例SCLC受试者中（10mg组4例、30mg组2例、60mg组3例），有6例PR，其中10mg组3例、30mg组1例、60mg组2例，ORR为66.7%；并有2例为肿瘤缩小的SD，DCR达88.9%。2024年9月，新增一项在美国开展的，针对SCLC标准疗法失败患者的I期临床研究，并且公司已于24年8月披露ZG006获得FDA孤儿药资格。
    在研项目ZG005FIC潜力，多项实体瘤临床试验探索中，估值有望持续提升
    ZG005（PD-1/TIGIT双特异性抗体）具备FIC潜力，目前全球范围内尚未有同类机制药物获批上市。公司正在推进ZG005单药或联合用药治疗肝癌、宫颈癌、非小细胞肺癌、神经内分泌癌等实体瘤的多项I/II和II期临床研究，我们预计多项适应症有望在今年POC。先前披露的数据表明ZG005在宫颈癌适应症疗效优异。截至2024年8月6日，在36例疗效可评估的宫颈癌受试者中，客观缓解率（ORR）高达38.9%，疾病控制率（DCR）达到80.6%。接受20mg/kg剂量治疗的患者群体中，ORR提升至53.3%，DCR更是达到了86.7%。在二线及以上且未使用过免疫检查点抑制剂的11例患者中，ORR和DCR分别为66.7%和100%。
    商业化/临近商业化品种多，管线梯队合理，后续在商业化和临床进展上均值得期待
    公司目前拥有2款已上市产品，多纳非尼和重组人凝血酶，均已纳入医保目录；2款上市申请审评审批中的产品，吉卡昔替尼（杰克替尼）和重组人促甲状腺激素；多款处于临床I/II期产品，并具有联用潜力，包括ZG005、ZG006、ZGGS18等。
    盈利预测与投资评级
    考虑到多纳非尼放量增长较缓，重组人凝血酶为首年销售，杰克替尼暂未上市，我们将公司2025年和2026年营业收入从10.91和17.05亿元，下调至8.20亿元、12.01亿元，预计2027年营业收入为16.03亿元。将2025年和2026年的归母净利润由0.33和2.98亿元，下调至-0.20和1.21亿元，预计2027年归母净利润为2.82亿元。考虑到公司研发后期的品种有望陆续获批上市兑现商业化价值以及研发平台孵化的创新品种有望陆续披露临床有效数据，维持“买入”评级。
    风险提示：销售放量不及预期、研发进度不及预期、政策变动风险

CHBN共同推进，经营业绩实现稳健增长

中国移动(600941)
    事件：公司发布2025年一季报，实现营业收入2638亿元，同比增长0.02%，其中主营业务收入2224亿元，同比增长1.4%，其他业务收入414亿元，同比下降6.8%，归母净利润为306元，同比增长3.5%。
    我们的点评如下：
    各业务来看：
    个人市场方面，加快构建基于细分市场、细分客户、细分场景、细分需求的运营体系，持续深化存量经营、价值经营，大力加强产品供给、产品创新。截至25Q1末，移动客户总数10.03亿户，其中5G网络客户数5.78亿户；25Q1手机上网流量同比增长7.7%，手机上网DOU达16.1GB，同比增长8.0%；移动ARPU为46.9元，同比下降1元（24Q4单季度为45.3元，同比提升0.4元）。
    家庭市场方面，构建以家庭为中心的新型融合经营体系，以“移动爱家”品牌为引领，围绕“一根线+一张网+一个家”打造智慧家庭服务生态和服务体系。截至25Q1末，公司有线宽带客户总数达到3.20亿户，季度净增548万户，其中，家庭宽带客户达到2.82亿户，季度净增445万户；25Q1家庭客户综合ARPU为40.8元，同比增长2.3%。
    政企市场方面，牢牢把握经济社会发展开辟的信息服务新空间、信息技术发展演进带来的发展新机遇，大力推动AI+DICT项目标准复制与规模拓展，加快打造商客市场场景化标准产品解决方案，不断做强能力、做优价值、做大规模。25Q1公司政企市场收入占比进一步提升。
    新兴市场方面，加快优质能力产品出海，促进国内国际两个市场的融通发展；深耕数字内容赛道，做强数智文创与新质内容运营；打造“通信+金融”融合生态，做优产业链金融普惠服务。25Q1公司新兴市场收入占比进一步提升。
    持续提升分红派息回报股东，努力实现25年业绩目标
    公司2024全年派息率为73%，全年股息合计每股5.09港元，同比增长5.4%，为更好回馈股东，2024年起三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占净利润的75%以上。公司2025年将努力实现收入增幅稳步提升、利润良好增长的业绩目标，各业务来看：个人市场收入保持平稳，5G网络用户净增5000万；家庭市场收入良好增长，千兆宽带净增1800万；政企市场良好增长，政企客户净增430万；新兴市场及国际业务收入快速增长。AI直接收入高速增长，AI智能助理灵犀智能体月活客户达7000万。
    盈利预测与投资建议：
    公司统筹推进CHBN全向发力、融合发展，始终以客户为中心，坚持细分市场是基础，把存量经营、价值经营作为长期性、战略性工作，大力加强产品供给、产品创新，基础优势不断夯实，增长动能有效激发，看好公司未来发展。预计25-27年归母净利润为1453/1525/1600亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争超预期，费用投入超预期，新业务进展慢于预期等

安图生物点评：业绩暂时承压，研发投入加码扩充未来增长动力

安图生物(603658)
    事件：4月18日，公司发布2024年年度报告与2025年第一季度报告：2024年实现营业收入44.71亿元，同比上涨0.62%；归母净利润11.94亿元，同比下降1.89%；扣非归母净利润10.99亿元，同比下降7.30%。业绩变动主要系DRG、集采落地等因素对检测量价的影响。其中，2024年第四季度营业收入10.91亿元，同比下降9.16%；归母净利润2.38亿元，同比下降24.72%；扣非归母净利润1.68亿元，同比下降46.25%。
    2025年第一季度实现营业收入9.96亿元，同比下降8.56%，系一季度诊断量恢复较慢的影响；归母净利润2.70亿元，同比下降16.76%；扣非净利润2.57亿元，同比下降18.19%。
    多领域新设备陆续上市，商业化进程全面提速
    公司2024年持续加快核心技术商业化步伐，多款重磅新品集中上市。（1）公司旗下思昆生物正式推出Sikun2000、Sikun1000、Sikun500三款基因测序仪及全自动病原分析系统（APAS），成功切入科研市场。同时，新型RapidGS480测序仪已进入试产阶段，推动国产测序体系本地化落地。（2）自主研发的液相色谱串联质谱检测系统AutoChrom X1/AutomsTQ6000IVD System成功获证上市，高灵敏度的检测能力进一步强化公司在精准检测领域的市场竞争力。（3）全自动生化分析仪AutoChem B2000系列和AutoChem B800系列于2024年上市，并入选2024年工信部与卫健委联合推动的“高端医疗装备推广应用项目”。（4）全自动微生物质谱检测系统新一代产品Autof T系列正式投入市场，凭借体积缩减20%、检测速度提升15%的性能优势，有效解决微生物实验室空间受限问题。
    试剂数量持续增长，研发投入加码
    2024年，公司新试剂注册数量显著增长，推动检测场景不断拓展。（1）公司新获得试剂产品注册（备案）证书144项，覆盖磁微粒化学发光法、化学发光微粒子免疫检测法、分子诊断等多个检测技术平台，检测项目延伸至自身免疫性疾病、个体化用药等方向。（2）自身抗体检测系列产品已上市33项，涵盖六大常见疾病系列，包括抗核抗体谱、类风湿关节炎谱、抗磷脂抗体谱等，均可与公司免疫平台配套使用，进一步提升检测方案一体化能力。
    此外，公司研发支出已实现连续三年稳步增长，2022-2024年，公司研发费用分别为5.68亿元、6.56亿元和7.32亿元，研发费用占营业收入的比重分别为12.80%、14.77%和16.37%。
    毛利率同比持平，利润率维持稳定
    2024年，公司的综合毛利率同比增长0.38pct至65.41%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为17.17%、4.72%、16.37%、0.04%，同比变动幅度分别为-0.01pct、+0.59pct、+1.60pct、-0.16pct。综合影响下，公司整体净利率同比下降0.73pct至26.82%。
    2024年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为64.01%、19.82%、5.75%、20.22%、-0.56%、21.06%，分别变动-2.34pct、+1.36pct、+1.64pct、+4.02pct、-1.00pct、-4.64pct。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为46.01亿/50.03亿/56.12亿元，同比增速分别为3%/9%/12%；归母净利润分别为12.46亿/14.25亿/16.75亿元；分别增长4%/14%/18%；EPS分别为2.18/2.49/2.93，按照2025年4月21日收盘价对应2025年18倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：高速机装机不及预期的风险，集采降价的风险，产品研发不及预期的风险。

成本下降增强盈利能力，出栏稳健增长

立华股份(300761)
    事件：
    1）公司发布2024年年报，全年实现营收177.25亿元，同比增15.44%；归母净利为15.21亿元，同比增长447.72%。行情回暖叠加成本下降，公司盈利大增。2）另公司发布25年一季报，实现营收40.87亿元，同比增11.60%；归母净利为2.06亿元，同比增157.47%。公司成本持续下降、业绩维持高增。
    黄鸡竞争优势突出，生猪养殖成本逐季下降
    黄鸡：出栏增长，竞争力突出。24年黄鸡市场景气度下行，公司肉鸡销售均价为12.94元/公斤，同比下降5.48%。但公司黄鸡养殖板块实现了逆势增长：一方面公司养鸡产业继续推进区域扩张战略，24年销售肉鸡5.16亿只，同比增12.95%。另一方面，公司养殖成本下降明显，除原料价格降低外，生产成绩提高、多项核心生产指标达近五年最好水平。24年养鸡完全成本约11.8元/公斤，25年Q1进一步下降至11.2元/公斤。预计公司24年肉鸡板块贡献利润近12亿元。
    生猪：量价利同增。24年生猪行情有所好转，公司商品猪销售均价为17.30元/公斤，同比涨14.57%。24年全年公司养猪完全成本为7.46元/斤，其中Q1-Q4分别为：8.8元/斤、7.4元/斤、7.3元/斤和7元/斤，逐季下行。25年Q1则进一步下降至6.7元/斤。25年公司全年成本目标为6.5元/斤。另外公司出栏目标如期完成，年度销售肉猪129.80万头，同比增长51.80%。公司已有生猪产能200万头，25年出栏将进一步增加至180-200万头。
    屠宰：产能持续释放。公司已建成黄羽肉鸡屠宰产能1.2亿只，24年全年屠宰量超过6000万只，屠宰产品占比逐年较快增长。
    盈利预测及投资评级
    公司肉鸡竞争力不断巩固，且生猪养殖成本差异不断缩小。随着公司出栏的稳步增长，公司盈利能力亦将进一步提高。我们预计公司25-27年的EPS分别为2.00元、2.96元和3.36元。看好公司发展潜力，维持“买入”评级。
    风险提示：原料价格波动风险、下游需求不及预期风险

24年及25Q1财报点评：电商提速、品牌势能向上，业绩表现超预期

登康口腔(001328)
    事件：公司近日公布24年财报及25Q1季报，24年收入15.6亿元/同比+13.4%，归母净利润1.6亿元/同比+14.1%；其中24Q4收入5.1亿元/同比+39.1%，归母净利润0.43亿元/同比+28.6%。25Q1收入4.3亿元/同比+19.4%，归母净利润0.43亿元/同比+15.6%。24年收入业绩表现亮眼，25Q1延续高增。公司拟派发现金红利每股0.75元，共计派发现金1.29亿元，分红比例为80.12%。
    把握新兴电商红利，大单品快速放量带动收入高增，品牌势能持续向上。1）深耕抗敏感赛道，份额稳步提升：根据尼尔森数据，我国牙膏CR10约80%，CR4近60%，前十大品牌中本土品牌占比超40%，份额较为集中且国货品牌优势凸显。其中冷酸灵在抗敏感细分领域的线下零售市场份额占比为64.72%（较22/23年同比+3.0/+0.3pct）；公司的牙膏产品在线下零售市场位列行业第三、本土第二。2）分渠道来看，24年经销/直供/电商的收入分别同比+3.7%/-24%/+52%至10.3/0.4/4.8亿元，其中公司以抖音为切入点，把握电商渠道红利，聚焦爆品打造，带动电商实现高增，我们认为公司作为优质国货品牌，具备丰富的产品矩阵，未来有望借助电商渠道更加精准触达消费者、提高市场渗透率。3）分产品来看，24年成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷营收分别同比+16.1%/+3.3%/-0.5%/-5.1%至12.5/1.6/0.7/0.3亿元，电动牙刷/口腔医疗与美容护理产品营收分别同比-14.3%/+35.5%至0.1/0.38亿元，我们认为成人牙膏受线上渠道放量驱动，且公司线上爆品以高端功效产品为主，进而带动牙膏量价齐增；新业务快速增长，我们认为主要来自丰富的细分品类（如牙齿脱敏剂、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理等）满足消费者多元需求。
    产品结构升级带动毛利率快速提升，盈利能力持续增长。1）毛利率：24年毛利率同比+5.26pct至49.37%，其中24Q4同比+5.73pct至49.62%，25Q1同比+7.08pct至55.51%。我们认为主要系高毛利产品占比以及线上占比提升。2）费用端，销售/管理/财务/研发费用率分别同比+3.88/-0.13/+0.58/-0.03pct至31.96%/4.73%/-0.65%/3.08%，销售费用率增加主要系发力新兴电商渠道投流、品宣等。3）净利率：24年净利率同比+0.06pct至10.33%。
    盈利预测与投资建议：公司作为抗敏感龙头，深耕口腔护理行业，坚持“咬定口腔不放松，主业扎在口腔中”的聚焦发展战略，向一站式口腔健康与美丽领域的服务商迈进。短期来看，夯实主业，传统品类巩固线下根基，发力线上渠道，聚焦爆品打造，带来增长新动力；叠加品牌焕新、产品功效升级，有望实现量价齐增；同时布局新品类如漱口水、口腔医疗产品等细分子品类贡献新增量。中长期来看，通过自研、收并购等方式，积极推进企业向高端制造和口腔医疗、口腔美容服务产业延伸，打造第二增长曲线。我们预计2025/26/27年的归母净利润分别为1.97/2.51/3.14亿元，对应PE分别为38/30/24倍，维持“买入”评级。
    风险提示：线上渠道竞争加剧、新品类拓展不及预期等。

极米科技：2024Q4盈利能力恢复显著，车载业务持续快速突破

极米科技(688696)
    事件：2025年4月21日，极米科技发布2024年年报。2024年公司实现总营收34.05亿元（-4.27%），归母净利润1.20亿元（-0.30%），扣非归母净利润0.92亿元（+34.94%）。2024Q4总营收11.23亿元（-1.02%），归母净利润1.60亿元（+367.35%），扣非归母净利润1.56亿元（+499.03%）。
    2024年国内市场营收承压，境外收入保持较快增速。1）分业务：2024年公司投影整机/配件/互联网增值服务收入分别为29.99/1.70/1.46亿元，分别同比-6.63/+0.32/-1.20%。2）分产品：2024年公司的长焦投影/创新产品/超短焦投影收入分别为27.68/1.22/1.08亿元，分别同比-3.67/-35.80/-26.75%，其中创新产品及超短焦投影收入降幅较大，或系市场竞争激烈导致产品量价齐跌。3）分地区：2024年公司在境内/境外收入分别为22.29/10.86亿元，分别同比-14.80/+18.94%，公司产品已进入欧洲、日本等区域主要线下渠道，拉动海外收入持续增长。4）分销售渠道：2024年公司线上/线下收入分别为21.70/11.45亿元，分别同比-13.51/+12.24%，线下广泛布局经销商和直营门店，拉动营收增长。
    2024Q4毛净利率均实现显著提升，期间费用率控制合理。1）毛利率：2024Q4公司毛利率为36.11%（+7.90pct），提升较为明显。2）净利率：2024Q4公司净利率为14.28%（+11.27pct），涨幅大于毛利率主系期间费用率控制合理。3）费用端：2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用分别为15.64/3.20/7.12/-1.54%，分别同比-2.57/+0.75/-0.08/-1.19pct，各类费用均得到有效控制，其中财务费用率变动主系利息收入增加所致。
    进军车载业务并持续突破，布局座舱、大灯等多个领域。公司自2024年初开始搭建车载团队，并在宜宾生产基地组建了车载投影产品生产线，与整车厂商及产业上下游开展合作，成功实现了车载业务从0到1的突破。截止2024年，公司已经获得涵盖智能座舱、智能大灯领域的共计8个车载业务订单，客户囊括国内外多家知名汽车产业链企业。
    投资建议：行业端：国内智能投影行业当前仍处于调整阶段，竞争较为激烈；海外市场智能投影的渗透率相较之下仍有较大提升空间。公司端：技术端持续创新，推出DualLight2.0护眼三色激光、Eagle-Eye鹰眼计算光学等多项创新技术，产品端在巩固入门级产品份额的同时开拓中高端产品占比；车载业务已获得8个定点并持续突破，有望成为收入业绩增长新动力。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为3.63/4.78/6.00亿元，对应EPS分别为5.18/6.83/8.58元，当前股价对应PE分别为24.14/18.33/14.59倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧、新品表现不及预期、关税加征等。

公司信息更新报告：营收同比稳健增长，早研管线展现BIC潜力

泽璟制药(688266)
    2025Q1营收同比快速增长，利润端亏损持续收窄
    2024年公司实现营收5.33亿元，同比增长37.91%；归母净利润-1.38亿元，扣非归母净利润-1.71亿元。单看2025Q1，公司实现营收1.68亿元，同比增长54.87%，环比增长12.63%，归母净利润-2826万元，扣非归母净利润-5008万元。随着重组人凝血酶进医保后放量，2025Q1营收同比快速增长，利润端亏损持续收窄。考虑重组人凝血酶前期需要先做进院工作、放量刚起步，我们下调2025-2026并新增2027年盈利预测，预计营业收入为8.54/14.06/20.70亿元（原预计11.00/18.95亿元），同比增长60.3%/64.6%/47.2%，EPS为-0.15/0.60/1.20元，当前股价对应PS为33.3/20.3/13.8倍，鉴于公司新产品即将获批、早研管线具有全球BIC/FIC潜力，维持“买入”评级。
    核心产品商业化顺利推进，凝血酶进医保后加速放量
    公司继续积极推进多纳非尼片进入医院和药房的工作，截至2024年底已进入医院1100家、覆盖医院2000家、覆盖药房近1000家。重组人凝血酶作为国内首款重组人凝血酶产品，于2024年底成功纳入国家医保目录，医保支付价为373元，降价幅度符合预期，2025Q1助力公司销售快速增长。
    后期管线临近收获，早研管线展现BIC潜力
    公司后期管线稳步推进，大单品吉卡昔替尼针对骨髓纤维化适应症已申报NDA，预计2025H1获批。早期管线中，ZG006（CD3×DLL3×DLL3三抗）在I期临床中展现出优异的抗肿瘤疗效，尤其在10mg及以上剂量的小细胞肺癌患者中，ORR达到66.7%，DCR达到88.9%，数据表现亮眼。ZG005（PD-1/TIGIT双抗）作为全球进度第二的同靶点双抗，在早期临床中显示出良好的安全性及突出的抗肿瘤疗效。公司正在积极推进ZG005单药或联合用药治疗肝癌、宫颈癌、神经内分泌癌等实体瘤的多项I/II和II期临床研究。
    风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

公司简评报告：盈利显韧性，分红重回报

恒力石化(600346)
    投资要点
    2024年净利润微增， 2025年一季度环比改善： 2024年，公司实现营业总收入2364.01亿元，同比+0.65%；实现归母净利润70.44亿元，同比+2.01%，扣非归母净利润52.09亿元，同比-13.14%。 公司2025年第一季度营收为570.24亿元，同比-2.34%，环比-2.56%； 归母净利润为20.51亿元，同比-4.13%，环比+5.78%， 扣非归母净利润12.39亿元，同比-31.88%，环比+112.89%。
    能源成本下降， 有助发挥公司“油煤化”融合综合成本优势： 2024年原油价格呈现前高后低、宽幅震荡走势。全年布伦特原油均价80美元/桶，同比下降2.8%； WTI原油均价76美元/桶，同比下降2.3%。全年煤炭供需处于宽松状态，库存维持高位，价格震荡下行。 2024年公司采购原油/煤炭均价分别同比+0.16%/-14.69%， 公司成本有效降低。 预计2025年原油价格中枢同比下行，煤炭继续供需宽松，公司“油煤化”综合成本优势凸显。
    聚酯新材料产品放量，盈利贡献突出： 2024年， 公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目、恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目、苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线均全面投产。 2024年公司聚酯新材料板块产品销量达564.17万吨，同比+38%； 板块营业收入达417.66亿元，同比+22%；板块毛利率达14.11%，同比+3.71pct。南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年逐线投产， 康辉新材有望成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业。
    现金流稳健，资本开支减少，具备长期优质分红能力： 公司2024年和2025年一季度经营活动现金流量净额分别达227.33亿元和77.46亿元，经营韧性十足。 2024年股利支付率44.97%，分红金额31.68亿元。 随着公司本轮资本开支高峰渐进尾声，我们预计2025年公司资本开支或将进一步减少，后续公司经营重心将更加突出精细化成本管控下的“优化运营、降低负债和强化分红”，持续打造价值“成长+回报”型上市企业。
    盈利预测与投资评级： 根据最新季报及审慎原则，我们调整2025年-2026年公司EPS分别为1.10元、 1.57元（原值为1.50元、 1.80元），新增预测2027年EPS为1.83元。对应PE（以2025年4月22日收盘价计算）分别为14.15倍、 9.90倍和8.52倍。 油价在下跌过程中，下游的石化企业会有一定的库存跌价损失，但是以需求带动的底部上涨的过程中，下游价差则会扩大；公司作为民营大炼化龙头，产业链全、具有一体化成本优势，有望未来受益炼化新一轮景气周期。我们看好公司分红持续增强的龙头属性， 维持“买入”评级。
    风险提示： 下游需求不及预期； 能源原料价格剧烈波动；项目建设不及预期等

25Q1经营筑底，期待后续修复

甘源食品(002991)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，24年实现营收22.6亿元，同比+22.2%；实现归母净利润3.8亿元，同比+14.3%。其中，24Q4实现营收6.5亿元，同比+22.1%；实现归母净利润1.0亿元，同比-13.9%。25Q1实现营收5.0亿元，同比-14.0%；实现归母净利0.5亿元，同比-42.2%。受春节错期及电商高基数影响，25Q1业绩短期承压。
    各品类稳健增长，多渠道协同并进。1、分品类看，24年综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他分别实现营收7.0/5.2/3.0/2.8/4.4亿元，分别同比+39.8%/+12.6%/+10.5%/+19.7%/+21.2%。综合果仁及豆果受益于新品放量以及海外市场扩张实现增速领跑，老三样量/价同比+18.4%/-4.0%，销量快速增长来自于量贩渠道铺货，价格下滑主要系渠道结构调整以及KA调价。2、分渠道看，24年经销/电商分别实现营收19.3/2.4亿元，分别同比+22.6%/+10.8%。传统KA/BC渠道聚焦直营化改造仍处调整期，随着团队搭建、产品梳理等工作持续推进有望加速。零食量贩及会员商超持续增加产品导入和品牌合作高增延续。
    成本上涨叠加费投提升，净利率边际承压。1、24年毛利率35.5%，同比-0.8pp；25Q1毛利率34.3%，同比-1.1pp；主要系棕榈油成本上升、毛利率较低的综合果仁及豆果收入占比提升以及渠道结构调整影响。2、24年销售费用率12.7%，同比+1.2pp；25Q1销售费用率4.9%，同比+4.2pp；主要由于公司销售人员增加以匹配直营化改革，Q4旺季促销等市场费用有所增加，Q1签约品牌代言人费用计提。24年管理费用率3.7%，同比持平；25Q1管理费用率1.2%，同比+0.2pp；费率控制相对稳定。3、24年净利率16.7%，同比-1.1pp；25Q1净利率10.5%，同比-5.1pp；主要系营收承压下规模效应减弱和促销费用进一步加大。
    渠道调整亮点纷呈，改革成果逐步体现。公司将零食量贩与会员制商超作为25年成长主要抓手，通过聚焦风味坚果与风味小吃上新以保持竞争力，今年计划铺开系列产品，有望驱动月销持续爬坡，预计仍延续快速增长趋势。公司扩充海外销售团队，做本土化招商运营，东南亚专属产品预期于5月推出，越南月销稳步提升，印尼突破蓄势待发，增量贡献可期。传统商超匹配直营销售人员，聚焦核心系统，电商渠道与多平台展开深度合作，后续有望逐季迎来改善。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.0亿元、4.6亿元、5.2亿元，EPS分别为4.51元、5.39元、6.42元。公司海外扩张势头良好，渠道调整成效初现，随着成本与费投压力逐步减轻，盈利有望边际改善，故给予公司2025年21倍估值，对应目标价94.71元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；食品安全风险。

奥浦迈年报点评：利润端暂时承压，培养基业务持续高增长

奥浦迈(688293)
    事件：近日，公司发布2024年年度报告：2024年实现营业收入2.97亿元，同比上涨22.26%，主要系培养基业务带动；归母净利润0.21亿元，同比下降61.04%，主要系新投产项目带来的固定成本增加、资产减值计提和税收优惠取消等影响；扣非归母净利润0.07亿元，同比下降81.03%。
    其中，2024年第四季度营业收入0.81亿元，同比增长13.93%；归母净利润-0.06亿元，同比下降156.95%；扣非归母净利润-0.10亿元，同比下降446.72%。
    培养基业务持续高增长，海外业务增速亮眼
    2024年，公司培养基业务实现收入2.44亿元，同比增长42.00%，业务占比82.16%，毛利率同比提升0.49pct至69.99。其中，CHO培养基实现收入1.99亿元，同比增长49.02%；293培养基收入0.18亿元，同比减少22.35%；其他产品收入0.28亿元，同比增长74.27%。服务业务收入0.53亿元，同比下降25.66%，业务占比17.68%，毛利率同比下降58.66pct至-25.29%。
    公司国内业务收入2.03亿元，同比下降0.80%；海外业务收入0.94亿元，同比增长144.01%。
    CDMO平台全面投用，技术实力与规模化生产能力双重跃升2024年，公司的CDMO生物药商业化生产平台全面投入使用。全新投产的D3工厂拥有多个符合GMP要求的生产线和独立的水针制剂产线，能够覆盖临床III期及商业化生产的关键环节。相比以往仅能提供中试及临床样品生产的阶段性服务，如今公司已形成从细胞株构建、工艺开发到商业化规模生产的全流程能力。CDMO项目在后期与生产环节实现无缝衔接，更好地满足客户对大规模产能和高质量标准的双重需求。
    此外，公司协助客户成功申请到6个临床批件，并推动2个项目顺利获批NMPA上市，充分彰显了公司在CDMO领域的技术实力与高效执行能力。
    毛利率同比下降，利润端暂时承压
    2024年，公司的综合毛利率同比下降5.82pct至53.03%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.49%、27.11%、11.50%、-5.63%，同比变动幅度分别为+1.84pct、+3.16pct、-6.21pct、+2.93pct。综合影响下，公司整体净利率同比下降15.10pct至6.81%。研发费用率变动主要因为2023年公司进行大量工艺放大和平台技术探索，导致当期相关费用率较高。
    2024年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为41.30%、7.99%、23.16%、12.53%、-6.37%、-7.86%，分别变动-17.59pct、+1.77pct、-9.40pct、-1.87pct、-2.50pct、-22.56pct。其中，毛利率的变动系受CDMO业务影响。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为3.80亿/4.71亿/5.51亿元，同比增速分别为28%/24%/17%；归母净利润分别为0.53亿/0.85亿/1.10亿元；分别增长151%/61%/30%；EPS分别为0.47/0.75/0.97，按照2025年4月21日收盘价对应2025年89倍PE。维持“买入”评级。
    风险提示：下游在研管线进展不及预期的风险，CDMO新厂房投产不及预期的风险，市场格局恶化导致产品降价的风险。

2024年报及2025Q1季报点评：业绩符合预期，期待电生理新品年内放量

惠泰医疗(688617)
    投资要点
    事件：24年全年公司收入20.66亿元(+25.18%，同比，下同)，归母净利润6.73亿元(+26.08%)，扣非净利润6.43亿元(+37.29%)。25Q1公司实现收入5.64亿元(+23.93%)，归母净利润1.83亿元(+30.69%)，扣非净利润1.81亿元(+32.23%)。业绩符合我们预期。
    2024年冠脉通路业务和外周介入业务增长强劲，国内医院覆盖度稳步提升。分业务来看，公司2024年冠脉通路收入实现10.54亿（同比+33.30%）、电生理收入实现4.40亿（同比+19.73%）、介入类收入实现3.51亿（同比+37.09%）、OEM收入实现1.65亿（同比下滑21.67%）、非血管治疗类收入实现0.39亿（同比+135.05%）。国内市场电生理产品新增入院200余家，覆盖医院超过1,360家。冠脉和外周产品线的市场覆盖率和入院渗透率分别增长超15%和近20%。
    2024年海外市场稳步拓展，自主品牌呈现较好增长趋势：24年公司海外收入2.80亿元(+19.75%)，国际业务自主品牌呈现较好的增长趋势，同期增长45.88%。公司在中东、非洲、欧洲等区域的市场表现尤为突出，特别是在西班牙、法国、意大利、德国、英国、瑞士、土耳其、巴西等高端市场实现了入院突破，显著提升了市场渗透率。公司还通过设立海外子公司，逐步深耕独联体、拉美、亚太等重要海外市场，为未来业务拓展奠定了坚实基础。
    2025Q1业绩符合预期：25Q1公司实现收入5.64亿（+23.93%），归母净利润1.83亿（+30.69%），扣非归母净利润1.81亿（+32.23%），25Q1毛利率73.09%，净利率31.99%，环比24Q4毛利率71.25%，净利率25.16%分别稳步提升1.84pct，6.76pct。
    加大研发投入，期待今年电生理新品放量。公司持续加大研发投入，2024年研发费用实现2.91亿（+22.12%），重点推进PFA网篮耗材、ICE项目、腹主动脉支架、冠脉外周的冲击波球囊、血管缝合器等项目的研发。公司已成功获得多项核心产品的注册证，如脉冲消融导管、脉冲消融仪、磁定位环形标测导管等，进一步丰富了电生理和血管介入产品线。
    盈利预测与投资评级：考虑到新产品推广销售费用率提升，我们将2025年公司归母净利润由9.19亿下调至9.07亿，通过集采电生理有望加速，上调2026年归母净利润由12.08亿至12.15亿，预计2027年归母净利润为16.07亿元，对应当前市值的PE分别为48/36/27倍。维持“买入”评级。
    风险提示：新产品研发失败的风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险。

公司信息更新报告：数据中心业务快速增长，持续加大研发投入

英维克(002837)
    业绩持续增长，深度受益于AIDC建设浪潮，维持“买入”评级
    2025年4月21日，英维克发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营收45.89亿元，同比+30.04%，主要是机房及机柜温控节能产品收入增加所致，实现归母净利润4.53亿元，同比+31.59%，实现扣非归母净利润4.30亿元，同比+35.87%。2025Q1公司实现营收9.33亿元，同比+25.07%，实现归母净利润0.48亿元，实现扣非归母净利润0.42亿元。伴随AI模型和AI应用的加速迭代落地，国内外数据中心需求快速增长，国内外高功率算力芯片逐渐放量，公司或将持续受益于数据中心建设，考虑到国际贸易摩擦影响芯片放量，我们下调2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计其2025-2026年归母净利润为6.51/9.01/11.20亿元（原7.48/9.73亿元），当前股价对应PE分别39.4/28.5/22.9倍，考虑其储能及数据中心液冷温控龙头地位，维持“买入”评级。
    加速数据中心液冷产品出海，储能保持较快增长
    2024年综合毛利率变动较大，主要是会计政策变更，将售后服务费用转入产品成本导致毛利率下降约2.36%，以及上游大宗商品价格上涨和产品销售结构变化所致。分业务来看，2024年，公司机房温控业务实现营收24.41亿元，同比增长48.83%，数据中心机房及算力设备液冷相关营收实现约3亿元，截至2025年3月公司在液冷链条的累计交付已达1.2GW，公司可根据客户需求提供温控节能系统、模块化数据中心系统及集成总包服务；机柜温控业务实现营收17.15亿元，同比增长17.03%，其中储能相关营收实现近15亿元，同比增长22%。
    加速产能扩充，加大研发投入，筑牢技术护城河
    公司重视研发投入，2024年公司研发费用达3.5亿元，同比增长32.98%，2025Q1研发费用达0.93亿元，同比增长43.20%，截至2024年底，公司研发人员数量净增长36.51%。公司加快推进华南总部基地二期和郑州基地二期建设，同步完善海外服务与供应链平台，并保持产品迭代，2024年推出XFlex5.0无水运行式间接蒸发冷产品，液冷UQD列入英伟达MGX生态合作伙伴，加速拓展海外市场。
    风险提示：储能温控行业竞争加剧；数据中心及服务器客户拓展不及预期。

业绩重回增长，树立“AI+财税SaaS”标杆

税友股份(603171)
    4月17日，税友股份发布2024年年报。2024年公司实现营收19.45亿元，同增6.38%；归母净利1.13亿元，同增35.01%；扣非归母净利0.82亿元，同增35.65%。2024年公司亿企赢平台用户实现快速增长，AI技术对公司业务持续赋能，成长空间广阔。维持公司买入评级。支撑评级的要点
    归母净利及现金流表现较好，费用控制能力增强。2024Q4，公司实现营收6.62亿元，同增4.48%；归母净利-0.03亿元，亏损规模较2023Q4缩小83.29%。盈利能力方面，2024年公司毛利率为55.21%，同比下降0.40pct；归母净利率为5.79%，同比提升1.23pct；期间费用率为50.31%，同比下降2.03pct。现金流方面，2024年公司经营活动现金净流量为2.74亿元，同增12.12%。2024年公司归母净利率和现金流表现均有好转，费用控制能力增强。
    公司数智财税业务和数字政务业务盈利能力均有提升。分业务来看，2024年企业数智财税业务实现营收11.77亿元，同增8.46%；实现净利润2.49亿元，同增1.60%。该业务整体净利率为21.19%。2024年公司数字政务业务实现营收7.63亿元，同增3.37%；净利润-1.36亿元，亏损规模较上年缩减0.27亿元。公司两大主营业务盈利情况均有提升。
    国内财税AIBM增长空间广阔，AI技术持续赋能。根据沙利文发布的《聚焦财税场景的AIBM生态服务行业白皮书》预测，2028年国内财税AIBM生态服务行业市场规模将达到3,907.3亿元，年复合增长率达74.9%，增长空间广阔。公司数智财税业务深度融合AI大模型、财税大数据与行业生态资源，为客户提供智能财税解决方案，并拓展了人资、财税大数据等新业务。公司亿企赢平台形成了“垂域人工智能平台+通用模型+垂直场景”的技术矩阵，降低了企业的数字化门槛，推动财税服务从被动响应向主动创效转型，在行业中树立了“AI+财税SaaS”应用标杆。公司AI产品占数智财税业务收入的比重已经超过20%。
    2024年，公司亿企赢平台用户实现快速增长。截至2024年末，亿企赢平台活跃企业用户和付费企业用户数量同比分别增长30.5%和24.5%。此外，2024年亿企赢平台基础合规产品（风控预警Agent、合规评估Agent等）用户快速增长，到2024年末付费用户数超过11.27万家，同增93%；进阶合规产品则实现了从0到1的突破，付费用户数在2024年末接近2,000家。大模型技术驱动公司合规税优层产品成为业绩增长主线，2024年合规税优层产品订阅收入占比达到19.9%。
    积极参与数字政务信创，全面适配国产化环境。数字政务领域，2024年公司自觉承担了金税四期项目攻坚任务，加速推动税费治理关键项目数字化建设。此外，公司依托“犀友”人工智能平台，构建了垂域大模型、垂域知识中心、垂域AI产品生态，为客户提供数据价值服务。2024年公司数据价值服务及产品营收2.67亿元，同增42.47%。公司还积极参与数字政务产品信创建设工作，完成了信创版本云化电子税务局系统在多地的建设并顺利验收。目前，公司大数据标准产品和中间件技术产品已经全面适配信创国产化环境，包括麒麟、欧拉等国产化操作系统，以及达梦、高斯等国产化数据库。
    估值
    公司数字政务业务亏损，我们下调2025-2026年盈利预测。预计2025-2027年公司收入为22.9/27.7/33.2亿元；归母净利为2.3/2.8/3.5亿元；EPS分别为0.56/0.68/0.86元；PE分别为77.3/62.9/49.9倍。公司数智财税业务稳健增长，AI技术加持下相关产品收入有望持续提升。维持公司买入评级。
    评级面临的主要风险
    用户增长不及预期，费用管控不及预期，AI技术赋能不及预期。

2025年一季报点评：业绩超市场预期，看好内需景气度持续复苏

柏楚电子(688188)
    投资要点
    事件：2025年4月21日，公司发布2025年一季度报告，业绩超市场预期。
    25Q1收入同比增长30%，看好内需复苏带来的高景气持续性2025Q1公司实现营业收入5.0亿元，同比+30.1%，收入端增长主要系2025Q1公司持续拓展市场，适应市场需求，进一步优化产品结构，销售订单持续增长。分下游看，①平面解决方案：2024年实现收入11.2亿元，同比+11.8%。平面方案下游主要系中低功率需求及部分高功率需求，公司在中低功率系统市占率达到60%-70%，2025年有望受益于国内制造业景气度复苏，我们预计平面需求保持稳健增长。②管材解决方案：2024年实现收入3.8亿元，同比+38.2%，管材切割主要系高功率需求，受益于渗透率快速提升，我们预计该板块继续保持较快增长。③三维解决方案：2024年实现收入0.37亿元，同比+409.9%，三维方案下游主要系型钢切割，该业务处于导入期有望保持高速增长。展望全年，超功率需求提升带动产品结构优化&新技术应用落地，内需景气度持续复苏下公司收入端有望延续高增。
    盈利能力维持高位，费用控制表现优异
    2025Q1公司实现归母净利润2.6亿元，同比+32.0%，扣非归母净利润2.4亿元，同比+31.4%。利润增长高于收入主要由于公司对子公司上海波刺（2024年净利润2.0亿元）持股比例由79.50%提升至87.65%，对上海波锋（2024年净利润0.2亿元）持股比例由85.85%提升至89.11%，控股比例提升增厚公司利润。2025Q1公司销售毛利率为77.8%，同比-1.6pct，毛利率下降主要系会计准则调整，调整后25Q1毛利率同比-0.8pct；销售净利率为52.3%，同比-1.5pct，盈利能力维持高位。费用端来看，2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/6.0%/12.5%/-1.2%，同比-1.0/+0.7/-3.3/+1.3pct，整体费用控制优异。
    智能焊接产业趋势确立，加速孵化新技术应用落地
    1）中期驱动力：智能焊接在钢结构领域已经进入1-10放量阶段，未来有望突破价值量更高的船舶、桥梁、集装箱等领域。2）长期驱动力：公司基于自主研发的五大核心技术，持续加大对平台基础能力建设的投入，一方面公司持续加大研发投入保持技术领先性，一方面下沉终端市场。保证业务落地确定性及盈利能力，持续孵化新技术应用落地。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为10.61/12.93/15.86亿元，对应当前市值PE分别为34/28/23x，维持“买入”评级。
    风险提示：下游资本开支不及预期，技术研发不及预期，国产替代进程不及预期

2025年一季报点评：出海业绩陆续释放，在手订单创新高

东方电缆(603606)
    投资要点
    事件：公司25Q1营收21.5亿元，同环比+63.8％/-10.3％，归母净利润2.8亿元，同环比+6.7%/+269.4％；毛利率20.4%，同环比-1.8/+10.9pct，归母净利率13.1%，同环比-7/+9.9pct。
    口径调整：结合国家对智能化、环保化电力能源输送的需求，推动能源转型及公司未来战略发展需要，公司将从2025年起将定期报告中披露的产品分类“海缆系统、陆缆系统和海洋工程”，分别调整为“电力工程与装备线缆（绿色输电设施）、海底电缆与高压电缆（电力新能源）、海洋装备与工程运维（深海科技）”。当前分类中：①新口径的海底电缆与高压电缆=原口径的海缆（除脐带缆/动态缆）+高压陆缆；②电力工程与装备线缆=中低压陆缆；③海洋装备与工程运维=脐带缆、动态缆+海洋工程。
    业务拆分：调整口径后，公司海底电缆与高压电缆收入11.96亿元，同比增长219%；主要系公司品牌国际化达到新水平，重点谋划欧洲项目，外销收入稳步增长；电力工程与装备线缆收入8.85亿元，同比+53.28%，主要系公司持续提升品牌影响力、扩大市场份额，实现稳健发展。
    在手订单创新高：截至2025年4月21日，公司在手订单约189亿元，其中海底电缆与高压电缆约115亿元，电力工程与装备线缆约44亿元，海洋装备与工程运维约30亿元。
    资产减值冲回贡献正收益：25Q1公司资产减值冲回3408万元，信用减值计提357万元。公司25Q1期间费用1.4亿元，同环比+24.3%/-4.7%，费用率6.8%，同环比-2.1/+0.4pct；经营性现金流-4.3亿元，同环比转负；存货22.6亿元，较年初+23.1%；合同负债8.9亿元，较年初-22.0%。
    盈利预测与投资评级：我们维持盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为16.0/21.5/26.6亿元，同比增长58.8%/34.4%/23.5%，对应PE22/17/13x，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期，出口订单落地不及预期等。

2024年收入率先修复，“存算联”第二增长曲线稳步迈进

东芯股份(688110)
    公司发布2024年年报，在行业景气回暖和市场开拓的双重驱动下，公司收入同比实现稳步增长伴随公司研发持续投入及“存、算、联”一体化战略的推进，公司长期成长空间充分，维持“买入”评级。
    支撑评级的要点
    公司2024年营收率先修复，亏损显著收窄。公司2024年全年实现收入6.41亿元，同比+20.80%，归母净亏损1.67亿元，同比收窄45.42%，扣非归母净亏损2.01亿元，同比收窄38.57%。单季度来看，公司24Q4实现营收1.94亿元，同比+21.64%/环比+7.33%，归母净亏损0.37亿元，同比收窄76.99%/环比收窄6.17%，扣非归母净亏损0.48亿元，同比收窄71.74%/环比收窄10.85%。盈利能力方面，公司2024年毛利率13.99%，同比+2.27pcts。2024年，行业景气度回升，网络通信、消费电子等下游市场需求有所回暖，公司积极把握市场机遇，加大市场拓展力度。同时公司持续优化产品结构和市场策略，提升运营效率，降低产品成本，毛利率同比亦有所提升。
    深化存储技术布局，持续丰富产品矩阵，车规级持续推进。1）SLC NAND：“1xnm闪存产品研发及产业化项目”已进入风险量产阶段。2xnm制程持续进行SLC NAND Flash产品系列的研发迭代，不断扩充产品料号。2）NOR：公司基于48nm、55nm制程，持续进行64Mb-2Gb的中高容量NOR Flash产品研发工作。3）DRAM：LPDDR4x产品已进入量产阶段，产品通过小尺寸封装、低电压设计和宽温适应性，覆盖了从消费电子到工业/汽车电子的多元化场景，在移动设备轻薄化、工业场景可靠性及AIoT数据处理需求中尤为突出。4）MCP：目前已可以向客户提供4Gb+4Gb、8Gb+8Gb、16Gb+16Gb等组合的MCP产品主要应用于5G通讯模块、车载模块等应用领域，自研组合构建稳定产品组合，拓宽用户多样化选择。此外，2024年公司完成国内多家整车厂的白名单导入，完成多家境内外Tier1供应商资质导入，并已向包括境外知名Tier1等进行车规产品的销售。
    构建“存、算、联”技术生态，培育第二增长曲线。2024年公司持续加大研发投入，2024年研发费用为2.13亿元，占当期营业收入的33.27%，同比增长17.02%。1）联接芯片：2024年公司设立子公司亿芯通感，开展Wi-Fi7无线通信芯片的研发设计。首款无线透传芯片聚焦高带宽、低时延场景，可满足智能终端等领域对高速连接的需求，通过差异化创新为消费类企业客户提供本土化的智能无线通信与感知的芯片及解决方案。2）计算芯片：2024年，公司通过自有资金2亿元人民币战略投资上海砺算，布局高性能GPU赛道。其自主研发的首代图形处理芯片G100基于自研架构，可支持主流3A游戏运行。G100芯片产品已于2025年初进行流片。
    估值
    考虑到公司持续深耕存储市场，长期推进“存算联”战略布局，业绩增长空间较大。但考虑行业竞争态势及库存水位，毛利率仍短期承压，且新品研发尚需一定研发投入，我们调整盈利预测，预计公司2025/2026/2027年分别实现收入8.10/10.19/12.86亿元，实现归母净利润分别为-0.45/0.68/1.79亿元，对应2025-2027年PE分别为-292.5/196.4/74.3倍。综合考虑公司长期发展空间，维持“买入”评级。
    评级面临的主要风险
    行业竞争加剧风险、产品研发不及预期风险、下游需求不及预期风险，贸易摩擦风险加剧

2024年报及2025年一季报业绩点评：多元布局业绩稳健，经营质量稳步提升

华测检测(300012)
    事件：公司披露2024年报及2025年一季报。2024年公司实现收入60.84亿元，同比增长8.55%；归母净利润9.21亿元，同比增长1.19%；扣非归母净利润8.60亿元，同比增长9.79%。2025Q1实现收入12.87亿元，同比增长7.96%；归母净利润1.36亿元，同比增长2.75%；扣非归母净利润1.25亿元，同比增长11.00%。
    生命科学/工业测试/贸易保障增长亮眼，医药医学有望边际改善。分板块来看，1）受益土壤三普及宠物食品用品、化妆品功效等细分领域的快速增长，生命科学板块实现强劲增长，24年收入28.41亿元，同比+13.75%；2）工业测试板块通过深化计量服务能力，前瞻布局数字化、双碳和可持续发展等新兴赛道，实现收入的快速增长，24年收入12.04亿元，同比+10.32%；3）贸易保障板块，依托领先市场地位和对新兴领域机遇的精准把握，板块收入稳健增长，24年收入7.64亿元，同比+9.19%；4）消费品板块24年收入9.88亿元，同比+0.88%，主要系蔚思博及德国易马拖累；5）医药医学板块短期承压，24年收入2.87亿元，同比-14.71%，降幅较23年收窄。随着医药领域需求逐步复苏，以及医疗器械、CMC等业务的快速发展，板块有望筑底向上。
    精益管理效果凸显，毛利率稳中有升。公司持续深化精益管理，注重数字化转型赋能，运营效率不断提升，生命科学、工业测试、贸易保障板块毛利率同比分别提升2.52pct、1.69pct、6.63pct。24年公司综合毛利率49.47%，同比+1.41pct，25Q1毛利率46.27%，同比+0.99pct。公司三项费用率控制良好，24年及25Q1三项费用率同比基本持平。公司24年及25Q1净利率分别为15.33%、10.21%，同比-1.21pct、-0.79pct，主要系计提减值损失增加，非经常性损益减少所致。
    内生外延并重，经营韧性有望持续彰显。2024年公司收购台湾广益100%股权、NAIAS 100%股权、麦克罗泰克51%股权、常州红海70%股权，加码灯具测试、全球航运绿色能源、PCB检测、电动自行车检测等细分赛道，加速拓展多元化、国际化业务版图。内生增长方面，公司一方面通过加快数字化转型，持续深化精益管理等方式优化业务模式，不断提升经营质量；另一方面在各业务板块落实“123”战略，即保障传统业务稳健经营和现金流稳定，加速布局快增市场业务构筑第二增长曲线，培育孵化新市场业务探索新动能，从而构建长期增长引擎。随着精益管理+国际化战略+多元业务布局的持续推进，公司有望实现业绩的长期稳健增长。
    投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润10.26亿元、11.49亿元、12.77亿元，对应EPS为0.61、0.68、0.76元，对应PE为19倍、17倍、15倍，维持推荐评级。
    风险提示：宏观经济增长不及预期的风险；下游新兴领域发展不及预期的风险；并购整合及投后管理未达预期的风险；公信力和品牌受不利事件影响的风险；市场竞争加剧的风险等。

肉鸡业务稳健增长，生猪养殖成本具备竞争力

立华股份(300761)
    主要观点：
    2025Q1归母净利润2.06亿元，同比增长157.5%
    公司公布2024年报和2025年一季报：2024年实现收入177.2亿元，同比增长15.4%，归母净利润15.2亿元，同比扭亏为盈；2025Q1实现收入40.9亿元，同比增长11.6%，归母净利润2.06亿元，同比增长157.5%。2025年一季末，公司资产负债率38.07%，维持低位。
    生猪出栏量快速增长，育肥猪完全成本稳步回落
    2024年，公司肉猪出栏量129.8万头，同比增长51.8%，超额完成100-120万头出栏目标。分季度看，2024Q1、Q2、Q3、Q4公司肉猪出栏量19.3万头、24.2万头、35.7万头、50.6万头，同比分别增长-18.6%、87.6%、63.0%、87.3%。公司稳步推进猪场建设，同时横向收购优质闲置猪场作为生产配套，截至2024年末，公司已拥有生猪产能200万头，为出栏增长奠定坚实基础，2025Q1公司肉猪出栏量48.37万头，同比增长150.5%。2024年，公司强化生物安全软、硬件升级，精简防疫流程，提升空气过滤设备配置率，保障大生产的稳定，持续优化场内人员结构，动态调整岗位配置，通过引进人才、加强内部培训等方式提升团队应变能力。随着生产成绩提高，原材料价格回落，以及产能利用率提升，2024年公司生猪完全成本降至7.46元/斤，2024年末降至7元/斤以下。2025年1-3月，公司育肥猪销售价格分别为16.12元/公斤、15.1元/公斤、14.7元/公斤，我们估算生猪完全成本已降至约13元/公斤。
    肉鸡业务稳步增长，黄羽鸡完全成本持续下行
    2024年，公司黄羽鸡出栏量5.16亿只，同比增长13%，顺利完成全年出栏目标。分季度看，2024Q1、Q2、Q3、Q4公司黄羽鸡出栏量1.1亿羽、1.2亿羽、1.4亿羽、1.4亿羽，同比分别增长11.7%、9.8%、14.5%、15.4%。公司将在稳定华东市场占有率的同时，加大对华南、西南及华中市场的开发力度，计划未来三年维持8%-10%的出栏增量，逐步发展成为全国布局的黄羽肉鸡养殖企业，2025Q1公司黄羽鸡出栏量12,288万羽，同比增长8.7%。2024年，公司黄羽鸡上市率、日龄、均重、料肉比、药费五项核心生产指标达到近五年最好水平，肉鸡竞争力不断提升叠加原材料价格回落，肉鸡完全成本持续下行。2025年1-3月，公司黄羽鸡销售价格分别为11.8元/公斤、10.4元/公斤、10.7元/公斤，我们估算肉鸡完全成本已降至约11元/公斤。
    2025年生猪养殖、黄羽肉鸡养殖有望获得正常盈利
    统计局数据，2025年3月末，能繁母猪存栏量4039万头，较2024年末下降1%，2024年4月至今产能累计仅上升1.3%，生猪补栏积极性持续疲弱。2025年猪价已步入下行周期，但由于补栏明显偏慢，2025年生猪养殖业有望获得正常盈利，具有成本优势的猪企将获得超额收益。禽业协会数据，2025年第14周（3.31-4.6）黄羽在产祖代存栏157.6万套，创出2021年以来同期最高；黄羽在产父母代存栏1377.9万套，处2022年以来同期高位；黄羽父母代鸡苗销量134.9万套，处于2021年以来同期高位；黄羽全国商品代毛鸡均价14.42元/公斤，成本14.3元/公斤，黄羽肉鸡养殖开始小幅盈利，2025年黄羽鸡有望获得正常盈利。
    投资建议
    我们预计2025-2027年公司生猪出栏量181.72万头、218.06万头、261.68万头，同比分别增长40%、20%、20%，预计肉鸡出栏量5.68亿羽、6.19亿羽、6.68亿羽，同比分别增长10%、9%、8%，对应归母净利润18.19亿元、20.37亿元、23.61亿元，同比分别增长19.6%、12.0%、15.9%，归母净利润前值2025年21.76亿元、2026年21.09亿元，本次调整的原因是，修正了猪价、鸡价预期、生猪完全成本、肉鸡完全成本，以及出栏量预期。公司是我国大型生猪养殖企业、第二大黄羽鸡养殖企业，肉鸡、生猪成本具备竞争力，维持公司“买入”评级不变。
    风险提示
    畜禽疫情；鸡价上涨晚于预期；猪价下行幅度超预期。

中微公司2024年度业绩点评：全年营收实现高增，平台化布局持续推进

中微公司(688012)
    投资摘要
    公司发布2024年年度报告：2024年公司实现营业收入90.65亿元，同比+44.73%；归母净利润16.16亿元，同比-9.53%；扣非后归母净利润13.88亿元，同比+16.51%。24Q4公司实现营业收入35.58亿元，同比+60.11%，环比+72.76%；归母净利润7.03亿元，同比+12.24%，环比+77.32%；扣非后归母净利润5.75亿元，同比+25.53%，环比+74.01%。
    刻蚀和薄膜设备端快速放量，全年收入实现快速增长。2024年公司营收同比实现较快增长，同比+44.7%，分产品来看，2024年刻蚀设备收入约72.77亿元，同比+54.72%，腔体销售量为908个，同比增长49.83%，主因公司的等离子体刻蚀设备持续获得客户认可，高端产品新增付运量及销售额显著提升；MOCVD设备收入约3.79亿元，同比下降约18.03%，降幅收窄；LPCVD薄膜设备2024年实现首台销售，全年设备销售约1.56亿元，目前多款新型设备顺利进入市场并获得重复性订单，2024年设备批量订单约4.76亿元。
    公司持续加大研发投入，毛利率略有下滑。①利润端：2024年公司综合毛利率41.06%，同比-4.76个百分点，毛利率略降主因质保费用计入营业成本；净利率为17.81%，同比-10.67个百分点；扣非后净利率为15.31%，同比-3.71个百分点，主因研发投入加码以及无处置拓荆科技股份股权收益导致非经常损益下降（2023年同期处置股份产生税后净收益约4.06亿元，2024年无相关收益，预计影响净利率约4.48个百分点）。②费用端：2024年公司的期间费用率为25.28%，同比+0.30个百分点，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.28%/5.31%/15.64%/-0.96%，分别同比-2.57/-0.17/+2.60/+0.44个百分点。公司保持高强度新设备研发，以满足高端半导体设备国产替代需求，截止24年末在研项目涵盖6类设备，总共有超过20款新设备在开发中，2024年公司研发投入约24.52亿元，同比增长11.90亿元，增幅约94.31%。
    设备新品研发进展顺利，平台化布局持续推进。公司坚持自主创新，产品布局及技术研发面向世界科技前沿，多个产品线取得不错进展：①刻蚀设备：逻辑芯片制造领域，成熟产品可用于65至5nm及更先进技术结点量产，存储芯片制造领域，用于超高深宽比掩膜刻蚀的ICP刻蚀机目前在生产线上验证顺利，此外用于超高深宽比介质刻蚀的CCP刻蚀设备进入规模量产阶段。②MOCVD设备：用于碳化硅功率器件外延生产的设备正在开发中，即将开展样机在客户端的验证测试；制造Micro-LED应用的新型MOCVD设备也正在按计划顺利开发中。③薄膜类设备：已开发出6款薄膜沉积产品推向市场，其中3款钨系列薄膜沉积产品备均已通过关键存储客户端现场验证，3款应用于先进逻辑器件的金属栅系列产品已经完成多个先进逻辑客户设备端验证。④电子束量检测设备：公司于2024年新发起设立超微公司，着力开发电子束检测设备，公司将通过各种方式扩大对多门类量检测设备的市场参与和覆盖。
    投资建议
    我们预计公司2025-2027年实现营业收入121.95/152.21/191.08亿元，同比+34.53%/+24.81%/+25.54%；实现归母净利润23.59/31.30/40.12亿元，同比+46.01%/+32.66%/+28.19%，当前股价对应PE50/38/29倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游客户扩产不及预期的风险、国际贸易摩擦加剧风险、新品开发和技术升级不及预期。

2024年年报点评：汇兑损失影响较大，业绩略不及市场预期

海兴电力(603556)
    投资要点
    事件：发布24年年报，公司24年营收47.2亿元，同比+12.3%，归母净利润10亿元，同比+2%，毛利率43.9%，同比+2pct，归母净利率21.2%，同比-2.1pct；其中24Q4营收13.1亿元，同比-1.5％，归母净利润2.1亿元，同比-32.9%，毛利率38.7%，同比-7.1pct，归母净利率16.1%，同比-7.5pct。Q4受汇率波动以及确收低毛利项目的影响，业绩略不及市场预期。
    亚非拉用电市场稳健增长，海外配电业务蓄势待发。24年公司配用电业务收入45.35亿元，同比+13%，毛利率45.26%，同比+0.89pct。24年海外市场实现营收30.62亿元，同比+10%，其中，非洲/亚洲（除中国大陆）/拉美/欧洲收入分别为11.36/9.33/8.87/1.07亿元，同比+13%/7%/11%/-9%。亚非拉市场保持稳健增长，AMI系统解决方案项目渗透率稳步提升。24Q4配用电毛利率下滑，我们认为主要系确收项目中可能有部分低毛利项目拉低Q4板块的毛利率水平。展望25年，依托9座海外工厂、25个海外分支机构，随着印尼等东南亚国家政局稳定，用电系统升级需求有望修复。海外配电领域，公司重合器、环网柜、中置柜、柱上断路器、智能箱变等产品在拉美、非洲、中东等区域实现批量中标，公司海外配电业务蓄势待发。
    国内配用电市场实现较快增长、积极培育新能源解决方案能力。1）24年公司国内配用电收入15.95亿元，同比+20.61%，其中我们预计公司国内用电业务保持10-15%稳健增长。公司的境内业务毛利率为46.21%，主要以配用电产品为主，因此我们推测公司国内用电业务毛利率水平有望达到45%以上水平。24年公司累计中标国南网智能电表11.23亿元，同比+28%，同时公司配网主体南京海兴接入国网ERP系统，25年国网加大对配电侧投资，公司配电业务有望实现快速增长。2）24年公司新能源业务收入1.43亿元，同比-12%，毛利率4.95%，同比-6.05pct。海外市场公司加大对新能源解决方案的培育，在亚洲、非洲、拉美、欧洲均实现了新能源业务的布局落地，公司依托海外物流仓储、电力安装及客户资源，整合国内新能源产业链，25年我们预计公司新能源业务有望落地更多标杆项目。
    人员扩充导致费用有所增长、汇兑损失对利润影响较大。公司24年期间费用8.8亿元，同比+54%，费用率18.7%，同比+5.1pct，24年公司新增489人，人员扩充导致费用有所增长，我们认为长远来看对公司进一步拓展国内外市场积累了良好的人才基础；24年公司财务费用中汇兑损失约1.29亿元，23年汇兑收益约0.33亿元，对公司利润造成较大影响。但该汇兑损失主要系公司外币应收账款的公允价值变动影响，25年公司计划通过套期保值、择时结汇等形式对冲部分汇率波动造成的影响，未来汇兑损益的影响有望得到控制。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司汇率波动存在不确定性，AMI项目占比提高可能会因大项目确收节奏导致业绩有波动，我们下修公司25-26年归母净利润分别为12.0/13.8亿元（前值为15.0/18.9亿元），预计公司27年归母净利润为15.9亿元，分别同比+20%/15%/15%，现价对应PE分别为12x/11x/9x，考虑到公司海外用电市场份额稳固，配电、新能源等新业务有望快速成长，未来业绩存在超预期的可能，因此维持“买入”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期，汇率大幅波动，竞争加剧等。

2024年年报&2025年一季报点评：实现高质量发展，新场景应用不断拓展

博实结(301608)
    事件：2025年4月23日，博实结发布2024年年报与2025年一季报，2024年公司营业收入14.0亿元，同比+24.8%；归母净利润1.76亿元，同比+0.8%；2025年一季度公司营业收入3.48亿元，同比+40.28%；归母净利润4030万元，同比+14.42%。
    公司积极开拓新业务场景，海外市场布局进入收获期。2024年分业务来看，智能车载终端产品实现收入5.47亿元，同比+3.86%，稳中有进；智能出行组件产品实现收入3.48亿元，同比+50.57%，实现高速增长；智能睡眠终端产品实现收入1.99亿元，较2023年的1007.87万元迎来显著增长；其他智能硬件产品实现收入1.42亿元，同比+21.70%。公司在深化国内业务的同时，持续推进全球化战略，通过设立海外研发与营销事业部，重点开拓了东南亚、非洲、中东及欧美等市场。2024年度，公司海外实现营业收入3.27亿元，同比2023年增长399.37%，全球化布局初见成效。2025Q1公司毛利率水平有所下降，我们认为主要系智能睡眠终端与智能出行组件出货量快速增长带来的结构性调整。
    睡眠场景优化需求不断增长，公司前瞻布局带来全新增量。据《2024中国居民睡眠健康白皮书》的数据，28%的居民夜间睡眠时长低于6小时健康基准线，睡眠质量欠佳人群占比高达64%，其中严重睡眠障碍群体达22%，睡眠健康需求缺口直接驱动睡眠经济市场持续增长。艾媒咨询数据显示，2023年中国睡眠经济行业市场规模达4955.亿元，预计2027年市场规模达6586.8亿元。得益于消费者对睡眠质量的要求提高，以及对家居智能化的接受程度逐步提升，AI科技开始赋能睡眠经济，推动传统家居行业向智能化方向发展。根据中商产业研究院数据，全球智能床市场规模从2015年的13.28亿美元，增长至2024年61.00亿美元。公司智能睡眠终端聚焦健康睡眠场景，以智能床罩为核心产品，智能调节用户的睡眠环境，提升用户睡眠质量，实现高速增长，为公司贡献全新增量。
    人工智能技术不断演绎，公司积极拥抱时代变革。以DeepSeek为代表的AI技术进步，为物联网行业注入了新的活力。随着模型能力的逐步提升，应用需求扩张推动AI硬件需求同步扩容，进一步推动了物联网行业的发展。公司依托“通信+定位+AI”底层核心技术与“模组+平台+终端”业务模式，深耕车联网，广泛布局物联网，为物联网众多应用场景提供智能终端产品及配套解决方案。
    投资建议：我们预计公司2025~2027年归母净利润有望分别实现2.32亿元、2.92亿元、3.67亿元，同比增长32.4%、25.8%、25.5%，对应当前PE约29X、23X、18X。我们认为公司后续有望在AI大模型快速发展背景下凭借自身软硬件技术水平进一步增强自身市场竞争实力，海外市场持续开拓下也有望为公司带来全新增量贡献。维持“推荐”评级
    风险提示：行业政策变化的风险；原材料价格波动风险。

卡位AI算力黄金赛道，开启增长新纪元

胜宏科技(300476)
    公司发布2024年年报及2025年一季报，公司精准把握AI算力带来的历史性机遇，营收及净利快速增长，维持“买入”评级。
    支撑评级的要点
    公司2024年业绩稳健增长，25Q1营收净利大幅增长，毛利率显著提升。公司2024年全年实现收入107.31亿元，同比+35.31%，实现归母净利润11.54亿元，同比+71.96%，实现扣非归母净利润11.41亿元，同比+72.40%。盈利能力方面，公司2024年毛利率22.72%，同比+2.01pcts，归母净利率10.76%，同比+2.29pcts。2025年一季度，公司实现营业收入43.12亿元，同比+80.31%/环比+42.15%，实现归母净利润9.21亿元，同比+339.22%/环比+136.17%毛利率为33.37%，同比+13.89pcts。同时公司初步预测，25Q2净利润环比增长幅度将不低于30%，25H1净利润同比增长幅度将超过360%。
    凝聚技术优势，高端产品拓展成果显著。公司以“拥抱AI，奔向未来”为核心发展理念，精准把握AI算力技术革新与数据中心升级浪潮带来的历史新机遇，占据全球PCB制造技术制高点，凭借研发技术优势、制造技术优势和品质技术优势，深耕细作国际头部大客户，参与国际头部大客户新产品预研，突破超高多层板、高阶HDI相结合的新技术，实现了PTFE等新材料的应用。快速落地AI算力、数据中心等领域的产品布局，实现大规模量产，推动公司业绩高速增长。
    坚持创新驱动，筑牢企业护城河。2024年，公司累计研发投入4.5亿元。1）算力产品方面公司已实现6阶24层HDI产品与32层高多的批量化作业，并加速布局下一代10阶30层HDI产品的研发认证，HPC领域，公司实现了AIPC/AI手机产品的批量化作业。在高阶数据传输领域，已实现800G交换机产品的批量化作业，1.6T光模块已实现产业化作业；高端SSD已实现产业化作业，并加速布局下一代224G传输的ATE产品与正交背板产品，以及PTFE相关产品的研发认证；2）车载电子方面：公司是全球最大电动汽车客户的TOP2PCB供应商，销售额逐年增长，截至2024年公司已经引进多家国际一流的车载Tier1客户；目前车载产品涉及普通多层、HDI、HLC、FPC以及Rigid-Flex，广泛应用于ECU、BMS、IPBEPS、Airbag、Inverter、OBC和刹车系统等部件的安全件PCB，同时供应车灯、智能驾驶ADAS、自动驾驶运算模块（多阶HDI）、车身控制模组（1阶HDI）和新能源车的三电系统用PCB。
    估值
    考虑公司厚植AI相关技术布局，不断推进工艺升级及技术创新，在算力需求持续高景气的背景下，公司有望实现加速成长。我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入164.19/218.37/272.97亿元，实现归母净利润分别为34.49/47.12/59.74亿元，对应2025-2027年PE分别为19.1/14.0/11.0倍。维持“买入”评级。
    评级面临的主要风险
    AI相关产品技术研发不急预期、宏观经济波动风险、海外产能推进不及预期。

2024年归母净利润+53%，主业稳健增长，航天与机器人打开成长空间

隆盛科技(300680)
    事件概述
    公司发布2024年报：2024年公司实现营业收入23.97亿元，同比+31.21%，实现归母净利润2.24亿元，同比+52.81%；其中2024Q4单季营业收入7.54亿元，同比+17.77%，归母净利润0.71亿元，同比+42.24%，扣非归母净利润0.32亿元，同比+5.42%。
    投资摘要
    2024年归母净利润增长52.81%，费用率持续优化。在盈利能力方面，2024年公司实现毛利率17.95%，同比+0.16个百分点，其中Q4毛利率16.52%，同比-0.68个百分点。在费用率端，2024年公司销售、管理、研发费用率分别为0.60%、3.43%、3.88%，同比分别-0.44、-0.08、-0.18个百分点，其中Q4分别为-0.56%、4.23%、3.81%，同比分别-1.53、+0.93、-0.38个百分点，公司整体费用率持续降低，成本结构不断优化。
    EGR和新能源双轮驱动，营收贡献占七成以上。受益于乘用车混动EGR市场的强劲表现和天然气相关产品的发力，2024年公司EGR产品收入7.29亿元，同比+29.9%。公司乘用车EGR配套比亚迪、奇瑞等头部车企，天然气EGR阀打破外资垄断，潍柴动力配套产品已正式量产、一汽解放等头部客户将于2025年小批试装。新能源产品收入10.34亿元，同比+29.21%，占比43.15%，2024年设立隆盛茂茂，公司新能源板块从零部件供应转向半总成件业务，并获得金康动力、博世等多个定点，预计2025下半年陆续供货，配套问界M系列等车型。随着新能源车渗透率突破40%及混动成本、续航与补能等优势，两大板块有望持续受益行业红利。
    潜力业务布局中长期发展增长点，航天与机器人打开成长空间。子公司微研中佳聚焦航空航天和低空无人机领域，已通过国军标质量体系证书、二级保密资质。2024年12月公司设立隆盛唯睿，围绕人形机器人等领域展开研究，2025年3月公司并购无锡蔚瀚智能，夯实人形机器人领域的生态技术体系。公司航天及机器人业务收入占比较小，但凭借技术储备深厚，与国家政策催化，未来有望成为新增长极。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.02、3.88、4.77亿元，同比分别+34.5%、+28.5%、+23.0%。2025年4月21日收盘价对应PE分别为27.90、21.70、17.64。维持“买入”评级。
    风险提示
    汽车产业政策变化风险；宏观经济周期波动和下游行业需求变化风险；技术风险；原材料成本上升风险。

2024年报点评：园区运营提质增效，强化两翼赋能主业

中新集团(601512)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营收26.9亿元，同比下降26.6%；归母净利润6.4亿元，同比下降53.2%。
    园区开发运营业务收入下滑，业绩受多因素影响承压。2024年公司营业收入同比下降26.6%，其中园区开发运营业务/绿色发展业务营业收入分别为18.5亿元/6.9亿元，同比分别-35.0%/+5.9%，园区开发运营业务收入下滑主要由土地出让面积减少所致。公司归母净利润下滑幅度超营业收入下滑幅度的原因为：1）销售费用率/管理费用率同比分别增加0.2pct/2.2pct至0.7%/9.9%；2）财务费用同比增长16.0%至2.1亿元；3）公司产业投资公允价值变动收益同比减少3.3亿元；4）资产减值损失同比增加1.3亿元至2.4亿元。
    区中园开发运营业务提质增效，积极抢抓优质资源。截至2024年底，公司累计落地区中园建筑面积约300万平方米，已投入运营建筑面积约200万平方米，综合出租率约89%。公司以中新智地为主要平台，立足苏州，深耕长三角，聚焦苏州工业园区及大市范围，通过新项目获取、定建代建、存量收购和自有项目更新等方式，积极抢抓优质资源。截至2024年底，中新智地累计落地区中园建筑面积约150万平方米。产业招商方面，持续聚焦新能源、新材料、电子信息、高端装备制造等领域，2024年引进景之源、鑫华储、元瓷聚光等企业21家。此外，中新智地持续强化资本运作能力，首批区中园REITs产品获批。
    强化两翼，板块联动赋能园区开发运营主业。产业投资方面，2024年公司新增认缴投资元禾原点肆号、绿动新材料等外部市场化基金4支，认缴金额1.6亿元，拉动基金投资总规模41亿元；积极发挥投招联动优势，基金新推荐有效招商项目源86个，新增落地项目29个。光伏业务方面，分布式光伏电站资产规模稳步扩大，2024年中新绿能、中新春兴新增并网220MW，主要分布在长三角区域。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司园区开发运营业务受市场影响有所波动，我们下调公司2025/2026年的归母净利润预测为6.9/7.3亿元（前值为13.0/13.7亿元），预计2027年归母净利润为7.7亿元。对应的EPS为0.46/0.49/0.51元，对应的PE为15.9X/15.0X/14.3X。公司强化两翼业务协同发展，未来有望进入收获期，带动公司重回增长轨道，维持“买入”评级。
    风险提示：苏州及周边地区经济发展停滞风险；土地市场下行风险；宏观经济环境及政策风险。

2024年年报点评：24年业绩承压，双海持续推进

泰胜风能(300129)
    投资要点
    事件：公司24年营收48.4亿元，同比0.5%，归母净利润1.8亿元，同比-37.8%，毛利率13.8%，同比-4.3pct，归母净利率3.8%，同比-2.3pct；其中24Q4营收18.9亿元，同环比2.9％/45.9％，归母净利润0.3亿元，同环比-41.9%/65.8％，毛利率9.6%，同环比-6.2/-2.6pct，归母净利率1.7%，同环比-1.3/0.2pct。
    业务拆分：陆风塔筒（含混塔）实现营收40.3亿元，同比+15.2%，毛利率13.7%，同比-5.2pct；海风塔筒管桩实现营收6.7亿元，同比-37.8%，毛利率8.1%，同比-1.8pct。其中陆风钢塔销量48.3万吨，同比+9.9%；混塔销量13.6万立方米，同比+685.8%，增速较快主要系2023年公司成为中汉能源控股股东（持股比例60%），切入混凝土塔筒赛道，2024年全面发力开展混凝土塔筒业务，业务量可观；受海风行业装机低迷影响，海风塔筒管桩8.1万吨，同比-36.8%。
    地区拆分：国内实现营收31.4亿元，同比-8.1%，毛利率10.4%，同比-3.0pct；海外实现营收16.9亿元，同比+21.6%，毛利率20.3%，同比-9.0pct。
    期间费用率有所下降：公司24年期间费用3.8亿元，同比-21.5%，费用率7.9%，同比-2.2pct，其中Q4期间费用0.9亿元，同环比-55.7%/-16%，费用率5%，同环比-6.6/-3.7pct；24年经营性净现金流-3.8亿元，同比-1.7亿元；24年资本开支2.7亿元，同比-37.4%；24年末存货18.9亿元，较年初+6.2%。
    盈利预测与投资评级：考虑公司出货及毛利率不及预期，我们下调25~26年盈利预测，预计归母净利润分别为3.3/4.3亿元（原值为8.0/9.8亿元），同增79.0%/32.2%；27年归母净利润预期5.1亿元，同增19.1%，25-27年归母净利润对应PE19/14/12x，考虑公司双海战略仍在逐步兑现，成长空间大，维持“买入”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期，原材料价格波动等。

2025Q1季报点评：反季节性创新高，强化算力扩张逻辑

寒武纪(688256)
    单季度业绩创新高,或转向新客户结构2025年一季度公司实现收入11.11亿元(同比增速4230.22%,环比增速12.36%),归母净利润3.55亿元(同比增速256.82%,环比增速30.61%)。公司一季度取得历史最高单季度营收,并且打破了公司前三季度是淡季的历史传统,我们认为可能是由于公司客户结构改变所致。
    据公司2024年报,由于公司积极助力人工智能应用落地,使得公司2024年的云端产品线收入较上年同期大幅增长。我们认为2025Q1的增长也是源于AI算力的驱动,且为公司带来了新的客户或业务增量,有别于历史,新客户或业务的付款周期可能大幅缩短,利于公司获得更充足的现金流进行备货。
    供给充足,继续大额采购
    公司在购买商品、接受劳务支付的现金继续高速增长,2025Q1达18.66亿元(24Q3为11.28亿元,24Q4为11.97亿元)。公司存货水位随着采购增长而增加,达到27.55亿元(24Q3为10.15亿元,24Q4为17.74亿元)。我们认为,公司积极备货或能说明产品得到客户认可,且需求旺盛,有望保障公司业绩快速增长。
    投资建议
    中美贸易争端激烈,海外算力芯片的获取难度上升,我国科技独立的逻辑进一步强化。公司作为GPU稀缺标的,以业绩说明国产算力正获得客户认可。预计2025-2027年分别实现归母净利润12.93亿元、24.18亿元、36.10亿元。当前股价对应PE分别为216.21、115.60、77.42倍。鉴于公司业绩处于加速增长阶段,收入和利润率有望继续超预期,维持公司“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期;新品市场拓展速度不及预期;行业竞争加剧的风险;高端芯片量产爬坡进度不及预期。

年报点评：新游表现优异，分红力度超预期

三七互娱(002555)
    公司2024年营业收入174.41亿元，同比增加5.40%，归母净利润26.73亿元，同比增加0.54%，扣非后归母净利润25.91亿元，同比增加3.76%。
    投资要点：
    新老游戏推动业绩增长，储备产品阵容丰富。公司2024年移动游戏业务营业收入168.82亿元，同比增加6.19%，毛利率79.96%，同比提升0.22pct。《时光杂货店》《寻道大千》《斗罗大陆：魂师对决》《凡人修仙传：人界篇》《叫我大掌柜》等新老产品共同推动移动游戏业务增长。公司贯彻多元化战略，在MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营四大基石品类基础上开拓了放置RPG、休闲益智等更加多元化、轻度化产品，储备《斗罗大陆：裂魂世界》《失落之门：序章》等10款自研游戏以及《赘婿》《赤壁之战2》等14款代理游戏，发行地区覆盖全球范围。其中《时光大爆炸》《英雄没有闪》已经上线，《时光大爆炸》跻身微信小游戏畅销榜第4，《英雄没有闪》上线后冲进iOS畅销榜前五并登顶微信小游戏畅销榜。新游戏上线后将为公司贡献增量业绩。
    境外标杆产品表现优异。公司境外业务营业收入57.22亿元，同比减少1.47%，毛利率74.54%，同比提升2.13pct。三消+SLG玩法的《Puzzles&Survival》在港澳台、欧美、日韩、越南等市场表现亮眼，跻身Sensor Tower2024年出海手游收入榜TOP8，累计流水超百亿元。同为三消+SLG玩法迭代之作的《Puzzles&Chaos》在保留《Puzzles&Survival》核心体验同时大幅提升美术和特效表现，上线后在海外市场不断突破，流水持续攀升，多次跻身全球各地区策略品类畅销榜TOP20。
    AI能力体系升级。公司自主研发游戏领域行业大模型“小七”，构建四十余种AI能力，为公司各类通用及专业系统全面赋能。基于“小七”，公司将“图灵”“量子”“天机”等原有数智化产品全面升级为更加自动化、智能化的AI智能体，覆盖市场分析、产品立项、美术设计、开发辅助、广告投放、运营分析、智能客服、通用办公等业务领域，全面赋能游戏研发与运营。公司正在积极探索AI在游戏领域的创新应用，探索AI与游戏内容的深度融合，聚焦AI在提升产品游戏性、增强互动体验的可能性，为用户提供更加沉浸式和个性化的游戏体验。
    持续季度分红回馈股东，高分红+低估值凸显股息价值。公司拟2024年度每10股派发现金红利3.7元，叠加2024年一季度、半年度、三季度的3次分红，2024年全年累计分红4次，每10股派发现金股利达到10元，合计派发现金股利22.00亿元；同时公司还通过集中竞价方式回购股份562.60万股并完成注销，成交金额1.01亿元。全年公司现金分红及股份回购金额23.00亿元，占归母净利润的86.06%。以4月21日为基准，股息率达到6.41%。此外公司拟2025年第一季度、半年度、第三季度结合未分配利润与当期业绩进行分红，每期派发现金红利总额不超过5亿元，合计不超过15亿元。
    投资建议：长线运营能力强化下公司存量产品表现稳健，新上线的产品表现也同样优异，为公司稳定长期业绩动力。伴随AI在提质增效方面的能力逐渐显现，有望提升公司整体ROI水平，此外，AI在游戏方面创新应用也有望为玩家带来更丰富的游戏体验。预计2025-2027年公司归母净利润为28.61亿元、30.53亿元、32.23亿元，以4月22日为基准，对应PE为12.07倍、11.31倍、10.71倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济影响娱乐消费、买量成本高企、海内外游戏市场竞争加剧、新产品表现不及预期、老产品流水下滑

2024年运营持续恢复，业绩同比增17.5%

吉祥航空(603885)
    l吉祥航空披露2024年年度报告
    吉祥航空披露2024年年报。2024年公司营业收入221.0亿元，同比增长10.0%，归母净利润9.14亿元，同比增长17.5%。2024年四季度公司营业收入46.0亿元，同比增长9.2%，归母净利润-3.6亿元，同比小幅减亏。
    l运营持续恢复，国际线持续放量，拉动营收增长
    2024年民航运营持续恢复，公司业务量同比有所提高。公司全年客运运力投放同比增长17.3%，其中国际线同比增长141.1%，旅客周转量同比增长19.9%，其中国际线同比增长160.5%，客座率进一步提升至84.6%。业务量显著提升拉动营收保持增长，但因高基数及行业整体价格竞争，公司单位运价同比有所下降，全年客公里收益0.46元，同比下降8.4%。
    l单位成本持续节降，财务费用有所节降，业绩符合预期
    因业务量上升，公司营业成本有所增长，达到189.8亿元，同比增长10.5%，单位ASK非航油成本延续节降态势，下降5.2%至0.216元。费用端，2024年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为3.54%、2.30%、0.27%、6.63%，同比分别上升0.05pct、下降0.27pct、下降0.11pct、下降0.84pct。公司其余报表科目基本稳定，业绩符合预期。
    l投资建议
    2025年民航客流保持增长，但关税扰动可能对民航运营带来较大不确定性，首先行业运力引进及航材保障可能受到一定影响，可能导致行业供给受限的逻辑进一步强化，利好价格修复；另一方面，各航司的飞机维修成本、租金成本可能出现一定波动，或不利于非油成本节降；此外，贸易争端对内需、国际航网结构也可能产生较为深远的影响。长周期看，我们仍看好民营航司运营的韧性，看好其能够积极应对变局，快速调整经营策略，实现业绩持续提升。预计2025-2027年公司归母净利润分别为11.3亿元、16.9亿元、22.4亿元，维持“买入”评级。
    l风险提示：
    宏观经济下滑，经济刺激政策不及预期，油价汇率剧烈波动，安全事故。

炼化板块盈利有望修复，新材料产能逐步投放

恒力石化(600346)
    事件：公司近期发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营业总收入2364亿元，同比增长0.65%；实现归母净利润70.44亿元，同比增长2.01%；拟每股派发现金红利0.45元（含税），约占2024年归母净利润的44.97%。2025年Q1实现营收570亿元，同比下降2.34%；归母净利润20.51亿元，同比下降4.13%。
    油价中枢下行、原料成本降低，需求端企稳，叠加规模+工艺+配套优势，炼化板块盈利有望修复。公司是行业内首家实现从“原油-芳烃、烯烃-PTA、乙二醇-聚酯新材料”全产业链一体化经营发展的企业，主营业务囊括从“一滴油到万物”。将全球标杆级的2000万吨炼化、500万吨煤化工、150万吨乙烯和1200万吨PTA四大产能集群布置在同一个产业园区内，并配套了国内最大的煤制氢装置、自备电厂，2个30万吨级原油码头、600万吨自备原油罐区，实现了产能一体化布局，规模优势、配套优势明显。
    据年报，2024年布伦特原油均价80美元/桶，同比下降2.8%；WTI原油均价76美元/桶，同比下降2.3%，煤炭价格震荡下行。在需求端，据国家统计局最新数据，2024年石化行业实现营业收入16.28万亿元，同比增长2.1%；油气板块表现稳健，营业收入1.49万亿元，同比增长1.5%；纺织需求保持稳定增长，芳烃-PTA-聚酯产业链产品均不同程度受益。
    2024年公司的炼化产品/PTA/聚酯新材料产品营收分别为1081/681/418亿元，同比增速分别为-9.85%/-6.18%/+22.43%；毛利率分别为13.13%/3.39%/14.11%，同比分别为-5.4%/+4.75%/+3.71%。2025Q1扣非后归母净利润12.39亿元，环比增长112.75%。随着油价中枢下移，叠加公司的规模、配套优势，炼化板块盈利有望修复。
    持续打造“平台化+新材料”的价值成长性企业，新材料产能逐步投放。公司下游聚酯与化工新材料产品种类丰富，定位于中高端市场需求，涵盖民用涤纶长丝、工业涤纶长丝、BOPET、PBT、PBS/PBAT等聚酯与化工新材料产品，应用于纺织、医药、汽车工业、环保新能源、电子电气、光伏产业、光学器材等规模化、差异化、高附加值的工业制造与民用消费的广泛需求领域。
    公司持续延伸化工材料价值产业链，实现产业“优链、延链、补链”，四大经营主体企业恒力化纤、德力化纤、恒科新材料、康辉新材料均为国家高新技术企业。
    2024年，公司160万吨/年高性能树脂及新材料项目全面建成投产；恒力化纤年产40万吨高性能特种工业丝智能化生产项目全线投产，工业丝总产能达80万吨/年，恒力化纤成为全球产能最大的高性能工业丝生产基地。苏州汾湖基地12条线功能性薄膜生产线全面投产，可年产高端功能性聚酯薄膜47万吨，持续提升康辉新材料在中高端功能性薄膜领域的行业竞争力。南通基地另外12条线功能性薄膜项目和锂电隔膜项目稳步推进中，项目预计2025年逐线投产。随着汾湖基地和南通基地相关项目的建成投产，康辉新材将成为全球产能规模最大和工艺技术最领先的功能性膜材料企业。
    投资建议：公司炼化板块有望修复，新材料产能逐步释放；我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为76/85/97亿元，对应当前股价PE分别为14/13/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。

业绩超预期，自主品牌建设加速推进

匠心家居(301061)
    业绩简评
    4月22日公司发布24年年报，24全年公司实现营收25.5亿元，同比+32.6%；实现归母净利6.8亿元，同比+67.6%。其中24Q4公司实现营收7.0亿元，同比+49.8%；归母净利/扣非归母净利分别为2.5/2.2亿元，同比+197.2%/+198.6%，整体业绩表现超预期。
    经营分析
    客户拓展数量与采购规模持续提升，电动沙发量价齐升带动业绩增长：分产品来看，24全年公司智能电动沙发/床/配件实现营收19.6/3.5/2.3亿元，同比+37.1%/+20.4%/+20.5%，其中24H2分别同比+38.5%/+29.9%/+40.2%。24全年三大品类分别实现销量+18.4%/+29.4%/-8.9%，单价分别+15.8%/-6.9%/+32.3%。电动沙发量价齐升，有力带动业绩超预期增长。公司24年新增96家美国零售商客户（其中Q4新增28家客户），其中14家位列全美前100家具零售商榜单，客户结构持续优化。24年前30大客户中25家实现业务增长，在美国主流零售渠道的渗透率和影响力不断增强。自主品牌业务推进顺利，截止25Q1店中店“MOTO Gallery”在美国门店数量突破500家（24Q3末数量超150家），初步构建起覆盖北美主要市场的零售网络，自主品牌全球化布局迈出关键一步。
    毛利率提升显著，费用控制优异：2024全年毛利率同比+5.4pct至39.4%，24Q4毛利率同比+14.3pct至54.3%，预计主因公司持续推进自主品牌业务叠加规模效应越发明显（原材料成本、制造费用等优化明显）。费用率方面，24全年公司销售/管理/研发费用率分别同比+0.1/+0.5/-1.2pct至2.7%/4.1%/4.9%。其中，24Q4销售/管理/研发费用率分别同比-2.3/+1.5/-2.3pct至1.8%/5.8%/4.9%，整体费用管控优异。此外，24年财务费用同比-2.1pct至-3.6%，主因汇兑收益及利息收入增加，其中24H2汇兑损益达2420万元。
    自主品牌发展确定性正逐步提升，理性看待关税影响：25Q1末公司已顺利实现此前在美国建设500家MOTO Gallery的规划，并且MOTO Gallery在终端市场的表现持续强劲，初步验证自主品牌店中店模式的可行性，后续自主品牌增长确定性正显著提升。此外，目前美国关税政策虽然持续扰动中国出口企业，但应理性看待对公司影响，主因：1）公司具备完备的越南产能，目前美国对东南亚对等关税推迟90天执行，部分订单通过提前交货应对后续关税；2）公司正探索多元化市场布局与提升本地化交付能力；3）公司自主品牌建设已越发顺畅，产业链议价能力或将进一步提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司25-27年EPS分别为4.71/5.54/6.60元，当前股价对应PE为13/11/9倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    原材料价格大幅上涨；自主品牌推广不畅；人民币汇率大幅波动。

营收净利历史新高，拥抱下游高景气度

长盈精密(300115)
    事件：公司发布2024年报，2024年公司实现营收169.34亿元，同比增长23.40%；实现归母净利润7.72亿元，同比增长800.24%。单看2024Q4，2024Q4公司实现营收48.37亿元，同比增长23.02%；实现归母净利润1.77亿元，同比增长110.74%。
    持续聚焦“双支柱”，营收净利均创历史新高。2024年，公司继续聚焦消费电子精密零组件及新能源产品零组件两大主营业务，同时积极推进机器人及智能装备业务等新业务的发展，公司营收和净利润均创历史新高。分领域来看：1.公司消费电子业务2024年共实现营收116.91亿元，较2023年增长15.39%，其中对国际大客户收入增长显著。2.公司新能源业务2024年收入52.14亿元，同比增长47.29%，保持了较高增长速度。3.公司加快人形机器人相关产能的建设，加大研发投入，取得了多家国内外人形机器人客户的定点项目。
    落实降本增效目标，盈利能力可持续改善。2024年，公司发生销售费用1.37亿元，销售费率0.81%，同比下降0.15pcts。发生管理费用8.55亿元，管理费率5.05%，同比下降0.84pcts。发生研发费用12.24亿元，研发费率7.23%，同比下降1.79pcts。发生财务费用0.74亿元，同比减少1.34亿元，主要系系汇兑收益增加所致。
    主营业务下游景气度持续攀升，加快全球生产基地建设。公司下游主要涉及消费电子、新能源行业。在消费电子领域，公司主要开发、生产、销售电子连接器及智能电子产品精密小件、精密结构件及模组等产品，定制产品（区别于标准化产品）占比较高，以AI技术为亮点的新兴消费电子产品需求呈现出爆发式增长。同时，国家"以旧换新"等刺激消费政策的实施有效激发了市场需求。在新能源行业，公司主要开发、生产、销售应用于新能源车及储能的电池结构件、高压电连接、氢燃料电池双极板产品等。新能源汽车行业在全球范围内继续保持强劲的发展态势，成为推动汽车产业变革与能源转型的核心力量。我国在这一领域表现突出，产销量大幅增长，全球市场份额占比高。在全球能源转型与绿色发展的大背景下，新能源行业将持续保持高速增长与创新变革的趋势。在具身智能人形机器人领域，受生成式人工智能和大语言模型的催化，已经进入商业化应用阶段，有望成为继计算机、智能手机、新能源汽车之后的颠覆性产品，将深刻变革人类生产生活方式。2024年公司全球基地建设进展迅速。国内的深圳总部基地项目、宜宾基地二期项目、溧阳基地扩建项目、科伦特苏州基地、盐城科技产业园项目等均按计划推进，海外越南生产基地和墨西哥生产基地建设进度加快，匈牙利生产基地也进入筹建阶段。
    盈利预测
    我们预计公司2025-2027年实现营收190.74、218.97、240.43亿元，实现归母净利润8.45、10.63、12.42亿元，对应PE33.03、26.24、22.46x，维持公司“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业景气度波动风险；其他风险。

产能扩张支撑PA6业务持续增长，战略布局PA66及特种尼龙

聚合顺(605166)
    事件：公司近期发布2024年报，期内实现营业收入71.68亿元，同比增长19.11%；归母净利润3.00亿元，同比增长52.66%。公司拟每10股派现1.33元（含税）。
    点评：
    产能扩张支撑PA6业务持续增长。公司2024年实现营业收入71.68亿元，同比增长19.11%；归母净利润3.00亿元，同比增长52.66%。其中，Q4单季度实现营收18.35亿元，同比增长11.85%；归母净利润0.67亿元，同比增长43.23%。受益于户外运动、防晒服饰等带动的高端民用纺丝需求旺盛，以及汽车轻量化、新能源车等带动的工程塑料需求增长，PA6行业景气度较高。2024年公司尼龙切片销量达56.5万吨，同比增长18.24%，全年毛利率8.07%，同比提升1.37个百分点。公司现有PA6产能约69万吨，滕州二期22万吨PA6项目已于24Q4开始分阶段投产，其中7.5万吨产线已转固，剩余产能预计2025-2026年释放。
    战略布局PA66及特种尼龙，有望打开新的成长空间。公司战略性进入PA66和特种尼龙领域，旨在打造第二增长曲线。淄博8万吨PA66项目是核心布局，通过与上游己二腈龙头天辰齐翔（中国化学旗下）进行股权合作（聚合顺持股65%，天辰持股35%），深度绑定关键原料供应，有望在己二腈国产化突破后抢占市场先机。杭州二期12.4万吨尼龙新材料项目亦包含共聚尼龙、高温尼龙等特种尼龙产能，预计2025年开始贡献业绩。PA66及特种尼龙（如高温尼龙PA6T、共聚尼龙）相较于PA6具有更高的技术壁垒和产品附加值，盈利能力更强，有望帮助公司打开新的成长空间。
    投资建议：
    聚合顺在PA6领域竞争优势稳固，并通过产能扩张持续巩固市场地位。同时，公司前瞻性布局PA66及特种尼龙新材料，有望打开长期成长空间。预计2025-2027年公司EPS分别为1.27/1.6/1.91元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格剧烈波动风险；国内宏观经济复苏不及预期风险；行业竞争加剧风险；安全生产风险；应收账款风险；不可抗力风险。

PVA主业优势稳固，新材料板块多点突破

皖维高新(600063)
    事件：公司近期发布2024年报，期内实现营业收入80.30亿元，同比下降2.82%；归母净利润3.7亿元，同比增长8.20%。公司拟每10股派现0.6元（含税）。公司发布2025年一季度业绩预告，预计实现归母净利润9,000万元到12,000万元，同比增长90.85%到154.47%。
    点评：
    PVA主业优势稳固。公司2024年实现营业收入80.30亿元，同比下2.82%；归母净利润3.7亿元，同比增长8.20%。其中，Q4实现营收20.83亿元（同比+33.12%），归母净利润1.69亿元（同比+362.73%）。2024年PVA行业整体景气度偏弱，但公司凭借规模和技术优势，PVA业务保持稳健。全年PVA销量20.90万吨，同比微增0.72%，营收22.56亿元，同比下降3.64%，主要受均价下滑影响（全年均价约1.08万元/吨，同比-4.3%）。公司拥有电石法、石油乙烯法、生物质乙烯法三种工艺路线，其中安徽本部6万吨乙烯法特种PVA项目已于2024年投产，提升了产品品质并降低了成本，2024年毛利率19.14%，同比提升0.37pct，显示出较强的成本控制能力。公司持续聚焦新材料领域，2024年PVA光学膜、PVB胶片等战略产品产量同比增幅超15%，新材料业务收入占比接近30%。
    新材料板块多点突破，三大基地协同发展。公司持续推进高端产能建设，6万吨乙烯法特种PVA升级改造项目已经投产，2000万平米PVA光学膜项目、2万吨高端汽车级PVB胶片及2万吨多功能PVB树脂项目计划于2025年中投产，届时将填补国内高端光学膜、汽车级PVB胶片等材料的国产化空白。同时，广西生物质基地依托酒精制乙烯工艺，形成“甘蔗糖蜜-PVA/VAE”低碳产业链，预计2025年VAE乳液产能将提升至20万吨/年。此外，蒙维科技通过煤化工产业链延伸，规划新增低温水溶PVA纤维、高强高模纤维产能，有望进一步巩固在全球市场的份额。
    投资建议：
    皖维高新是全球PVA行业的龙头企业之一，PVA主业有望受益于景气回升和成本优势，盈利能力持续改善；多个高附加值项目即将投产，新材料业务占比有望持续提升。预计2025-2027年EPS分别为0.24/0.29/0.22元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料、产品价格剧烈波动；宏观经济不及预期；新产能、新产品投产不及预期。

2024年年报点评：投资收益明显提升，风险管理业务利润大增

瑞达期货(002961)
    投资要点
    【事件】瑞达期货发布2024年业绩：1）全年实现营业收入18.1亿元，同比+95.5%。归母净利润3.8亿元，同比+56.9%；对应EPS0.86元，ROE13.7%，同比+4.3pct。2）Q4单季实现营业收入1.4亿元，同比+27.6%。归母净利润1.1亿元，同比+73.1%。3）归母净资产28.9亿元，较年初+8.7%，较Q3末+2.1%。4）2024年末期拟派发每股股息0.2元，全年累计分红比例38.4%。
    净利润：风险管理业务营业利润大幅增长，投资收益显著提升。利润：期货经纪/资产管理/建设运营/风险管理业务营业利润分别为2.8亿元、0.6亿元、226万元、1.8亿元，分别同比-8%、+99%、+109%、+2298%。公司投资收益同比提升354%至6.1亿元。
    期货经纪业务：手续费收入同比下滑，保证金规模持续增长。1）经纪业务收入6.3亿元，同比+2.6%。手续费收入（母公司口径）4.0亿元，同比-10.6%。利息净收入1.3亿元，同比-6.6%。2）母公司口径新增客户1.6万户，其中新增机构客户592户。客户保证金规模124亿元，较年初+20.2%，其中机构客户占比58.0%。
    风险管理业务：营收规模大幅增长，做市业务保持行业领先。1）风险管理业务收入10.4亿元，同比+308%，主要是由于基差贸易业务规模扩展。2）实现场外衍生品交易实际名义本金991亿元，较上年+15.9%。做市品种69个，累计成交量位居行业第二。
    资管&公募业务：投资环境改善带来管理规模与利润增长。1）资管业务收入1.1亿元，同比+202%。资产管理权益规模为23.5亿元，同比+18.3%。2）截至2024年末，瑞达基金共管理4只混合型基金，规模为9713万元，较年初+3.4%。
    境外业务：需求依然旺盛，收入继续快速增长。境外业务收入2104万元，同比增长104%，预计主要受益于境外业务需求提升、美元高息利好等因素。
    盈利预测与投资评级：结合公司2024年经营情况，我们预计2025-2027年公司归母净利润为4.6/5.2/5.9亿元，当前市值对应2025E PE15x，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：大宗商品价格波动超预期，国内期货市场监管政策变化。

民士达点评报告：一季报业绩高增，芳纶纸国产替代加速

民士达(833394)
    25Q1公司扣非净利润同比增长超过70%：公司发布2025年一季报，2025年第一季度公司实现营业收入11,508.55万元，同比增长27.43%；实现归母净利润3,055.05万元，同比增长49.92%；实现扣非净利润2,983.72万元，同比增长75.30%。
    延续满产满销态势，海外市场全面恢复：2025年一季度，公司归母净利润同比增速高于营业收入同比增速，主要得益于产品附加值较高、毛利水平较好的中高端变压器和航空蜂窝芯材销售占比提升，产品结构持续优化，同时在成本端前期布局的降本增效项目也逐步显现成效。在产能端，25Q1公司延续了满产满销的势头，募投项目1500吨产线计划将于2025年6月投产，预计全年产能较去年提升约30%。在销售端，25Q1公司海外收入占比接近30%，其中欧洲市场增速超40%，主要受益于海外电网改造、风电建设以及数据中心建设带来的总量增长驱动。
    产品结构优化，芳纶纸国产替代加速：公司蜂窝芯材用芳纶纸已在主流飞机制造商实现了成熟应用，公司在民用航空领域布局的多个项目总体按计划推进，展望未来，以航空蜂窝为代表的高端产品销量增长有望持续优化公司产品结构；从竞争格局看，针对航空航天、低空经济、新能源等领域对芳纶纸国产替代的迫切需求，公司将持续推进大飞机项目按进度逐步落地，拓展低空飞行器等新型领域，构筑超薄芳纶纸应用场景的技术壁垒，结合海外市场的恢复，公司的市场占有率有望实现进一步提升。
    多品类布局持续推进，打造第二成长曲线：在公司的新品类布局中，聚酯无纺布（RO膜基材）产品主要面向RO膜制造企业，终端覆盖电子、医药、化工、食品等行业的水处理领域；芳纶湿法无纺布产品基于成熟工艺延伸开发，可广泛应用于汽车内饰及航空航天等领域；闪蒸无纺布具有抗菌、透气不透水、质量轻、强度高、耐撕裂等特性，可用在医疗防护、医疗包装、食品包装、建材防水、家居装饰领域。在产业化进度方面，公司的RO膜基材与湿法无纺布采用共线生产模式，目前产业化建设已经启动，预计将于2026年一季度实现投产；闪蒸无纺布目前仍在针对设备和工艺进行优化，并在防水建材领域进行持续的产品试用和推广。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.33/1.65/1.98亿元，同比分别增长32.26%/24.22%/19.92%，对应市盈率分别为53/42/35倍。我们认为，公司的主营产品芳纶纸技术壁垒高，盈利能力较好，随着行业国产化替代进程加快和新兴领域及中高端市场需求逐步扩大将持续为公司贡献业绩增量，闪蒸无纺布、RO膜基材等新产品布局有望打造公司的第二增长曲线，维持“推荐”的投资评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险；原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险；关联采购占比高暨供应商集中度高风险。

2024年报业绩点评：存量游戏基本盘稳固，精品矩阵蓄势待发

三七互娱(002555)
    事件公司发布2024年度报告：2024年全年公司实现营业收入174.41亿元，同比上升5.40%；归母净利润26.73亿元，同比上升0.54%；扣非归母净利润25.91亿元，同比上升3.76%。
    长线运营稳固基本盘，多元品类持续创收《Puzzles&Survival》作为“三消+SLG”出海标杆，累计流水超百亿元，2024年在欧美、日韩等市场稳居畅销榜前列，展现强劲全球竞争力。公司在MMORPG、SLG、模拟经营等核心品类基础上，拓展放置RPG、休闲益智等轻量化赛道。我们认为，公司存量游戏通过“内容迭代+IP联动+精细化运营”实现稳定增长，具有较强抗周期能力，有望为公司持续贡献业绩。
    新游储备丰富，精品矩阵蓄势待发公司储备丰富的多元化产品线，覆盖多题材、多品类，有望为公司贡献业绩新增量。公司2025年内上线的《时光大爆炸》《英雄没有闪》等新品在上线后快速跻身微信小游戏畅销榜前列，其中《英雄没有闪》最高排名iOS畅销榜第五位，验证“轻量化+强社交”策略有效性。目前公司储备游戏丰富，包括自研的《斗罗大陆：猎魂世界》《失落之门：序章》和代理的《赘婿》《代号斗破》等。看好后续储备游戏上线后市场表现。
    全链路技术应用提效，构建研发运营新优势公司深度布局AI技术，覆盖研发、运营、营销全流程，降本增效成果显著。公司基于自研行业大模型“小七”及引入的先进外部大模型集群，打造企业AI能力底座。公司原有数智化产品全面升级为更自动化、智能化的AI智能体，全面赋能游戏研发与运营。
    投资建议：我们认为，公司存量游戏持续稳健运营，为公司长线运营筑基，同时年内已上线新游表现良好，后续有望为公司持续贡献业绩。预计公司2025-2027年归母净利润分别为29.25/32.04/34.47亿元，对应PE为12x/11x/10x，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、行业政策趋严的风险、新品上线不及预期的风险、流量成本上升的风险、技术更迭创新的风险等。

季报点评：CPU与DCU产品性能及生态国内领先，持续提升市场份额

海光信息(688041)
    事件：近日公司发布2025年一季度报告，2025年第一季度公司实现营收24.00亿元，同比+50.76%，环比-20.67%；归母净利润5.06亿元，同比+75.33%，环比+24.83%；扣非归母净利润4.42亿元，同比+62.63%，环比+29.71%。
    投资要点：
    业绩持续高速增长，合同负债大幅增加。公司围绕通用计算和人工智能计算市场，保持高强度的研发投入，不断实现技术创新、产品性能提升，产品竞争力保持市场领先，市场需求不断增加，带动公司营业收入快速增长。公司25Q1毛利率为61.19%，同比下降1.68%，环比提升1.35%；净利率为29.74%，同比提升4.97%，环比提升9.57%。公司25Q1末存货为57.94亿元，比2024年底增加3.69亿元；公司25Q1末合同负债为32.37亿元，比2024年底增加23.34亿元；合同负债大幅增加，有望推动公司业绩持续高速增长。公司持续加大研发投入，25Q1研发投入同比增长16.26%，由于营业收入增幅较大，使得研发投入占营业收入比例下降。
    CPU产品性能及生态国内领先，不断拓展市场应用领域及扩大市场份额。海光CPU兼容x86指令集，具有优异的产品性能、良好的系统兼容性、较高的系统安全性等技术优势，在国产处理器中具有非常广泛的通用性和产业生态，已经大规模应用于电信、金融、互联网、教育、交通、工业设计、图形图像处理等行业及领域。海光CPU既支持面向数据中心、云计算等复杂应用场景的高端服务器，也支持面向政务、企业和教育场景的信息化建设中的中低端服务器以及工作站和边缘计算服务器。根据IDC的数据，2024年第三季度，中国服务器市场出货量同比增长16.6%；预计2028年中国x86服务器市场出货量将达到460万台，市场规模将增长至620亿美元。公司CPU产品性能及生态在国内处于领先地位，并不断拓展市场应用领域及扩大市场份额。
    DCU产品快速迭代发展，进一步推动公司业绩高速成长。海光DCU具有强大的计算能力、高速并行数据处理能力、良好的软件生态环境等技术优势。海光DCU采用GPGPU架构，解决了产品推广过程中的软件生态兼容性问题；公司通过参与开源软件项目，加快了公司产品的推广速度，并实现与GPGPU主流开发平台的兼容。海光DCU主要部署在服务器集群或数据中心，为应用程序提供性能高、能效比高的算力，支撑高复杂度和高吞吐量的数据处理任务。AI算力芯片以GPU为主流，随着AI算力规模的快速增长将催生更大的GPU芯片需求；根据Statista的数据，2023年全球GPU市场规模为436亿美元，预计2029年市场规模将达到2742亿美元，预计2024-2029年复合增速达33.2%。在AIGC持续快速发展的时代背景下，海光DCU拥有完善的统一底层硬件驱动平台，能够适配不同API接口和编译器，并支持常见的函数库，与国内多家头部互联网厂商完成全面适配。公司DCU产品快速迭代发展，得到市场更广泛认可，进一步推动公司业绩高速成长。
    盈利预测与投资建议。由于公司CPU与DCU产品性能及生态在国内处于领先地位，CPU产品不断拓展市场应用领域及扩大市场份额，DCU产品快速迭代发展，推动公司业绩持续高速成长，我们预计公司25-27年营收为141.58/187.16/242.20亿元，25-27年归母净利润为33.32/44.68/58.95亿元，对应的EPS为1.43/1.92/2.54元，对应PE为107.22/79.97/60.61倍，维持“买入”评级。
    风险提示：国际地缘政治冲突加剧风险；行业竞争加剧风险；下游需求不及预期；新产品研发进展不及预期。

西部超导点评报告：Q1开门红彰显高景气，需求共振驱动增长

西部超导(688122)
    事件：公司发布24年年报和25年一季报，24年营收46.12亿（YoY+10.91%），归母净利8.01亿（YoY+6.44%）；25Q1营收10.74亿（+35.31%），净利润1.70亿（+53.85%）。
    2024业绩稳健，25Q1开门红彰显高景气：24营收46.12亿（YoY+10.9%），归母净利8.01亿（YoY+6.4%）,业绩随高端材料需求提升稳步扩容。全年毛利率33.6%，同比提升1.7pct，或与公司及时调整业务结构、优化成本管理有关。期间费用率13.2%，YoY-1.2pct，其中管理费用率下降幅度最大，为-0.5pct。在24年严峻的市场环境下，公司发展展现较强韧性。
    分季度看，24Q4营收13.77亿（YoY+28.6%，QoQ+13.4%），归母净利1.97亿（YoY+16.1%，QoQ-22.8%）。25Q1延续增长态势，营收10.74亿（YoY+35.3%,QoQ-22.0%），净利1.70亿（YoY+53.9%,QoQ-13.8%）。公司收入呈一定季节性，受生产交付节奏影响，Q2、Q3收入占比通常较高，因此25Q1环比有一定下滑。Q1业绩同比实现开门红，彰显需求端高景气度，收入有望呈现阶梯式增长态势，全年业绩表现值得期待。
    分业务看，超导业务外部订单持续增加，2024实现收入13.04亿元，同比增长32.4%，实现销售量2343.82吨（YOY+32.5%）；公司高端钛合金材料需求同比向好，2024实现收入27.52亿元，同比增长6.9%，销售环比向好；高性能高温合金材料实现收入13.04亿元，同比减少31.02%，但公司主要牌号已通过多个“两机”、航天型号、多个用户的产品认证，待景气度回暖，公司高温合金业务有望快速反弹。此外，随着二期熔炼生产线产能爬升，高温合金业务毛利率有望进一步提升。
    资产端，25Q1固定资产合计20.32亿，较24H1增长40.9%，主因二期熔炼生产线建成后转固所致。
    经营性现金流波动，存货水平高企：经营活动现金流净额4.46亿元，同比增长176.3%，销售回款及政府补助增加是主因，但2025年Q1经营现金流0.03亿，骤降98%，主因采购付款、工资及税费支出增加共同作用。公司2024存货余额38.6亿，较24H1增长11.9%。其中原材料6.0亿（较24H1+29.2%），在产品14.0亿（+21.4%），25Q1存货41.3亿，再度攀升。我们认为主动和被动存货皆存，但面对下游客户随时的提货需求，公司将游刃有余。
    三大业务齐头并进，强化高端材料龙头优势。高端钛合金板块技术和生产能力进一步提升，获直升机、无人机及商用航空等多型号供货资格，钛合金循环利用技术产业化推进。超导业务方面，订单持续增加，高性能线材产能释放，核聚变领域完成CRAFT交付并批量供货BEST项目，Nb3Sn及MgB2线材性能突破。高温合金方面，二期熔炼线投产，返回料处理技术突破，多个主要牌号通过“两机”、航天型号等用户产品认证，行业地位进一步提升。
    投资建议：公司高端钛合金板块需求有望回归高景气周期，高温合金业务已承担多个重点型号研制任务静待花开，超导产品需求持续放量，我们看好公司25年的业绩增长表现。预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.07/12.53/15.67亿元，EPS分别为1.55/1.93/2.41元，当前股价对应PE分别为31/25/20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游行业需求不及预期的风险；毛利率下降的风险。

国内自有品牌增速亮眼，持续推进品牌高端化战略

乖宝宠物(301498)
    主要观点：
    2024年公司归母净利润6.25亿元，同比增长45.68%
    公司发布2024年年报和2025年一季报：2024年实现收入52.45亿元，同比+21.22%；归母净利润6.25亿元，同比+45.68%；扣非后归母净利润6.0亿元，同比+42.08%；2024年公司销售毛利率42.27%，同比+5.43pct；销售净利率11.96%，同比+2.01pct。2025Q1公司实现营业收入14.80亿元，同比+34.82%；归母净利润2.04亿元，同比+37.68%；扣非后归母净利润1.99亿元，同比+44.20%。
    毛利率显著提升，自有品牌业务表现亮眼
    ①分产品：2024年主粮收入26.9亿元，同比+28.9%，毛利率44.7%，同比+8.70pct；零食收入24.8亿元，同比+14.7%，毛利率39.5%，同比+2.28%。②分业务模式：2024年自有品牌收入35.4亿元，同比+29.1%，占营业收入比重67.6%，同比+4.15pct；其中，直销收入19.7亿元，同比+59.3%，毛利率53.1%，同比+2.97pct；经销收入15.8亿元，同比-5.5%，毛利率38.6%，同比+6.23pct。公司自有品牌业务表现亮眼，主粮、直销占比提升，随着麦富迪、弗列加特等产品的不断升级，品牌高端化战略成效显著，毛利率提升明显。2024年代工收入16.8亿元，同比+19.1%，占营业收入比重31.9%，同比-0.57pct，毛利率33.2%，同比+2.7%。
    持续完善产品矩阵，推进高端品牌布局
    公司持续深化自主品牌战略布局，主力品牌麦富迪连续多年领跑行业，2024年双11期间麦富迪高端副品牌Barf系列全网销售额同比增长150%；完成品牌2.0升级的弗列加特以“鲜肉精准营养”为核心竞争力，推出分阶精准养护的0压乳鲜乳源猫粮系列，2024年双11期间全网销售额同比增长190%，斩获天猫猫粮品类销售冠军；2024年公司推出超高端犬粮品牌汪臻醇，凭借透明可溯源食材体系与极简限定性配方理念，填补了国内品牌犬粮市场超高端领域的空白，有望进一步打开成长空间，推进品牌高端化进程。此外，公司继续加大研发投入，2024年研发费用8,548万元，同比+16.7%。
    投资建议
    公司深耕国内宠物市场，着力提升核心自主品牌的品牌形象、市场占有率以及影响力，是国内宠物食品行业优质企业，伴随公司海外业务稳步增长、国内市场自有品牌快速发展、高端品牌占比趋势性提升以及主粮产能持续释放，我们预计2025-2027年公司实现主营业务收入63.74亿元、78.16亿元、96.14亿元（前值2025年63.50亿元、2026年75.64亿元），同比增长21.5%、22.6%、23.0%；对应归母净利润8.07亿元、10.0亿元、12.95亿元（前值2025年7.03亿元、2026年8.69亿元），同比增长29.2%、24.0%、29.5%，对应EPS2.02元、2.50元、3.24元。维持“买入”评级不变。
    风险提示
    国际贸易摩擦风险；汇率变化风险；原材料价格波动风险；国内市场竞争加剧风险；自主品牌建设不及预期风险等。

公司信息更新报告：一季报净利润创下公司上市以来最高水平

大金重工(002487)
    2025Q1单季度净利润创下公司上市以来最高水平
    大金重工发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入11.41亿元，yoy+146%，实现扣非归母净利润2.46亿元，yoy+448%，QOQ+40%，实现归母净利润2.31亿元，yoy+336%，单季度净利润创下公司上市以来最高水平。2025Q1毛利率、净利率分别为30.95%、20.25%，2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/6.4%/1.4%/-6.9%，财务费用为负主要系汇率波动导致汇兑收益增加。考虑到欧洲海风项目正在逐步推进，公司在手订单充足，我们维持盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为61.31/75.41/88.41亿元，归母净利润为8.81/11.95/15.35亿元，对应当前股价PE为20.0、14.8、11.5倍，维持“买入”评级。
    2025Q1出口海工产品发运量显著提升，高毛利的海外海工产品持续交付
    2024Q4、2025Q1公司毛利率分别为33.96%、30.95%，主要系高毛利的海外海工进入陆续交付期，丹麦Thor项目是公司建造的首批无过渡段单桩产品，2024Q4起陆续确收，该项目建造技术难度大、交付标准要求高，此外，丹麦Thor项目也是首次由公司自主负责运输的海外海工产品，该项目的交付全部完毕也标志着公司顺利完成从FOB转为DAP的过渡，DAP交付模式提供的服务附加值更多，所以产品盈利能力更好，公司顺利升级为“建造-海运-交付”一体化服务供应商。
    出海欧洲先发优势稳固，出口产品排产保持高景气度
    蓬莱海工基地目前是亚太区唯一实现向欧洲市场批量供应超大型海风单桩、且产能规模最大的单桩建造基地，项目业绩受到来自欧洲、日韩等地开发商和整机厂的高度认可，公司出海欧洲的先发优势稳固。2025年公司待交付的出口桩基订单均为DAP模式，过半数为TP-less单桩产品，有望延续高毛利的产品结构。
    风险提示：海外政策变动、海上风电项目建设不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧风险、公司产能释放不及预期。

Solid 1Q25 earnings w/ strong beat on margins

中际旭创(300308)
    Innolight has announced 1Q25 results. Revenue was up 38% YoY and 2% QoQto RMB6.7bn, driven by continued global cloud capex and growing demand for400G/800G optical transceivers. NP was up 57% YoY and 12% QoQ toRMB1.6bn, driven by growth in orders and a better margin. GPM improved to36.7% (vs. 32.8%/35.1% in 1Q24/4Q24), significantly above BBG consensus of31.9% despite that 1Q GPM was normally lower due to seasonality and priceadjustments. Mgmt. attributed the 1Q25 margin beat to 1) a favourable productmix (greater revenue contribution from 800G), 2) operation optimization, and 3)margin improvements from overseas factories. Maintain BUY on Innolight, asthe company is a key AI beneficiary. We revise TP to RMB151 based on 21.5x2025E P/E (vs. prior 27x), at par with the peers’ average and reflecting risinggeopolitical uncertainties and lower sector sentiment.
    Expect solid 400G/800G demand from overseas/domestic CSPs in2025; 1.6T shipments to accelerate starting in 2Q. Mgmt. remainsconfident in 800G sales, as overseas customers have largely transitionedfrom 400G to 800G deployments. While 400G shipments declinedtemporarily, the company noted a pickup in domestic demand, supported byrising domestic cloud capex, driving a recovery in 400G shipments in thecoming quarters. 1.6T contribution was lower than expected in 1Q but isforecasted to grow sequentially, per mgmt. We expect Innolight's revenue toincrease by 47% in FY25 (vs. 123% YoY in FY24), driven by continued cloudspending on AI infrastructure.
    We project the company's GPM to stay at around 35%-36% in FY25/26E,driven by continued 800G shipments, 1.6T ramp-up, and annual priceadjustments. The company's 1Q GPM was up 1.6ppt QoQ (vs. -3.2ppt/-2.6ppt for 1Q23/1Q24) and beat our estimate by 4.8ppt. We forecast its FY25GPM to be 35.3%.
    Tariff risks mitigated by offshore capacity. Mgmt. noted minimal tariffexposure with all shipments now coming from its 70k sqm Thailand facility,which manufactures high-end 400G/800G products and benefits from zerotariff treatment under the current trade rules. However, we maintain acautious stance in light of ongoing geopolitical uncertainty.
    Maintain BUY with TP adjusted to RMB151. We believe Innolight'sfundamentals are intact, with revenue/NP revised up slightly by 3%/1% forFY25. The company remains a key beneficiary of AI infrastructureinvestment and enjoys growth potential from both overseas and domesticcloud capex. New TP is based on 21.5x 2025E P/E (vs. prior 27x), which ispeers avg. The company's stock is currently trading at 11.4x 2025E P/E,which is lower than 1SD-below historical 5-years avg. of 12.8x, undemandingin our view. Risks: 1) future tariff uncertainty that may affect the company’soperations; 2) rising raw material costs, and 3) slower-than-expected rampup speed.

一季度利润稳定增长，奠定2025年成长基调

蓝思科技(300433)
    调整蓝思科技2025年、2026年盈利预测，并下调目标价至人民币24.7元，潜在升幅22.1%，维持“买入”评级。
    重申蓝思科技的“买入”评级：我们维持此前对于蓝思科技的基本判断，即未来三个季度，公司有望延续今年一季度的强劲增长。1）今年下半年大客户新机型结构件、外观件等改款将带动蓝思相关业务向上受益。2）国内安卓客户在组装、新能源车以及IoT等业务及产品的增长会在今明两年为蓝思带来高速成长。3）机器人、AI眼镜、PC组装、汽车部件等业务都将取得收获，并打开长期增长天花板。蓝思目前对应市盈率为19.9x，估值具备吸引力。
    一季度利润稳步增长：蓝思科技一季度收入达到人民币171亿元，同比增长10%，环比下降28%，主要受到大客户的新机型以及安卓客户组装等业务拉动。毛利率为12.8%，同比增长0.3个百分点，环比下降0.9个百分点。公司费用率为9.4%，同比增长0.3个百分点，环比增长1.6个百分点，主要受到新客户新产品新项目等带来的研发费用增长影响。蓝思一季度净利润为4.3亿元，同比增长39%，环比下降66%，同比增长强劲。根据公司业绩及展望，我们调整对于2025-2027年的盈利预测。
    业绩会要点及展望：1）就美关税问题，目前公司受到的可能影响较小。因为公司直接出口到美国的产品占比较小，并且通过越南、墨西哥、泰国等海外产能布局全球化。2）当前大客户的订单保持稳定。一季度的新机型有望改善金属业务利润表现。5月份将进入新机型的量产准备。3）公司的超薄夹胶玻璃正配合汽车客户做开发和认证，今明两年有望放量。
    估值：我们采用分部加总估值法对蓝思进行估值。分别给予蓝思2025年智能手机与电脑类、新能源汽车及智能座舱、智能头显与智能穿戴类23.0x、28.0x、28.0x市盈率，得到人民币24.7元的目标价，潜在升幅22.1%。
    投资风险：智能手机等消费电子产品需求恢复不如预期，增长较为乏力。国内外新能源汽车销量增长乏力。行业竞争再次加剧，公司利润率承压，复苏慢于预期。公司主要业务份额提升弱于预期。公司多元化业务投入增加，费用增加较快，拖累业绩表现。

公司事件点评报告：利润释放超预期，双品牌成效初显

妙可蓝多(600882)
    事件
    2025年4月21日，妙可蓝多发布2025年一季报。
    投资要点
    利润加速释放，费用率优化明显
    利润表现超预期，盈利能力增强。2025Q1总营收/归母净利润分别为12.33/0.82亿元，分别同增6.3%/114.9%（调整后口径，下同），其中，归母净利润大幅增加系奶酪业务收入增加，毛利率改善、广告促销费较同期下降及政府补助和投资收益增加。2025Q1毛利率/净利率分别为31.49%/6.68%，同比+2.8/+3.4pcts。费用率整体优化，降本增效效果显著。2025Q1销售/管理费用率分别为16.80%/4.97%，分别同比下降2.7/0.1pcts，较去年同期减少广告费用投入，销售费用率优化显著。蒙牛奶酪业务并表效果显现，一季度现金流略承压。2025Q1经营净现金流为1.20亿元，同比-29.7%。
    奶酪业务快速增长，双品牌效应初显
    以下同比数据为并表前2024Q1数据，基数效应下增速较快。2025Q1奶酪/贸易/液态奶产品营收分别为10.30/1.01/0.95亿元，分别同比+31%/+23%/+17%；营收占比分别同比+1/-0.4/-1pcts至84.02%/8.24%/7.74%。奶酪业务仍保持快速增长，产品创新力度加大。新品奶酪小三角采取独立包装，口味多样，丰富零食消费场景，扩大消费人群；成都春糖会主推儿童成长酪乳，持续扩大儿童产品矩阵；蒙牛奶酪推出新品奶酪酥酥，借助《哪吒2》IP联名进行品牌宣发，添加玉米粉和奶酪粉；妙可蓝多与蒙牛双品牌协同发力，差异化布局奶酪业务，并表后效应显著。
    经销渠道较为稳固，区域结构优化
    分渠道看，2025Q1经销/直营/贸易渠道营收分别为9.59/1.65/1.01亿元，分别同比增加31%/26%/23%，其中经销商数量稳定增加，公司目前拥有8046家经销商，净增加249家。分区域看，2025Q1北区/中区/南区营收为4.64/5.14/2.48亿元，分别同比增加24%/33%/32%；中区/南区占比分别提升1/0.5pcts至41.93%/20.20%，中区与南区成为基本盘，区域协同效应明显。
    盈利预测
    我们看好公司作为奶酪龙头企业，开拓常温奶酪棒系列产品挖掘市场新增量，关注公司与蒙牛奶酪整合后的业务协同与效率提升，随着产能爬坡/费用管控效果释放，盈利能力预计进一步改善，激励目标有望兑现。我们预计2025-2027年EPS为0.42/0.62/0.80元，当前股价对应PE分别为63/42/33倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、常温奶酪棒推广不及预期、奶酪板块增长不及预期、市场竞争加剧、整合效果低于预期风险、股权激励和员工持股进度和效果低于预期风险等。

公司信息更新报告：经营质量提升，与N公司合作进展显著

淳中科技(603516)
    国内领先的显控系统设备及解决方案提供商，维持“买入”评级
    考虑业务落地节奏，下调公司2025-2026年归母净利润预测为1.31、1.88亿元（原预测为1.72、2.24亿元），新增2027年预测为2.57亿元，EPS分别为0.65、0.93、1.27元/股，当前股价对应PE分别60.2、41.8、30.6倍，考虑公司在AI计算领域的良好卡位，维持“买入”评级。
    利润快速增长，经营质量提升
    2024年度公司实现营业收入4.95亿元，同比下滑0.82%；实现归母净利润8580.0万元，同比增长390.75%；实现扣非归母净利润7328.65万元，同比增长954.04%。一方面，公司注重提高签约合同质量，综合毛利率为50.12%，同比提升6.6个百分点。另一方面，公司对内提高运营管理效率，降本增效，期间费用同比有所下降；“淳中转债”于2024年4月完成转股和赎回，相应减少了债券利息费用。
    与N公司合作持续深入，后续进展值得期待
    公司与国际知名图形技术和人工智能计算领域的领导者N公司建立了业务合作关系，主要对接的业务包括液冷测试平台、基于AI的检测平台和测试板卡等，相关业务自2024年开始导入，全年实现营业收入3883.27万元，毛利率为74.23%。后续业务进展需要关注N公司新迭代产品的导入进度、公司适配产品的检测验证情况等因素。
    成功推出三大芯片产品，进一步扩大技术领先优势
    2024年4月，公司成功推出“Coollights寒烁LDV4045芯片”、“Zeus宙斯Zeus0108芯片”和“Thor雷神ULC32A芯片”三款芯片。其中，Coollights寒烁为全球首发LED“ALL IN ONE”一体化芯片，宙斯ZEUS为国产ASIC专业音视频芯片，雷神Thor为人机交互显示芯片，可以应用于工业控制、美容仪器、医疗器械、充电桩、智能家居等领域。新产品的陆续导入有利于扩大公司在业内的技术领先优势，还将为业绩的持续增长提供强大动力。
    风险提示：原材料采购成本增加风险；行业竞争格局加剧；人才流失风险。

行业低景气度导致业绩承压，产业链延伸与产品拓展并进

华峰化学(002064)
    事件：华峰化学近期发布2024年报，公司2024年实现营业收入269.31亿元，同比增长2.41%；归母净利润22.20亿元，同比下降10.43%。公司拟每10股派现1.5元（含税）。
    点评：
    行业景气度较低使业绩承压。公司2024年实现营收269.31亿元，同比微增2.41%，归母净利润22.20亿元，同比下滑10.43%。其中，Q4单季度营收65.59亿元，同比下降0.87%，环比下降1.05%；归母净利润2.05亿元，同比下降62.66%，环比下降58.64%。业绩下滑主要系氨纶、己二酸等主要产品价格下跌、价差收窄，以及Q4计提资产减值损失所致。2024年氨纶行业延续周期底部运行态势，面临产能集中释放、需求偏弱的压力，产品价格持续走低。公司主要产品销量实现增长，部分对冲价格下跌影响。化学纤维（氨纶）销量36.82万吨（+12.29%），营收90.51亿元（-2.74%），毛利率13.66%（+1.16pct）。基础化工产品销量136.57万吨（+28.52%），营收104.75亿元（+22.29%），毛利率10.81%（-8.76pct）。化工新材料板块实现营收58.44亿元，同比微降0.65%；销量42.55万吨，同比增长2.43%。聚氨酯原液在汽车、高铁缓冲垫、3D打印等新兴领域的应用方兴未艾，公司作为全球最大的聚氨酯原液生产商，有望受益于行业集中度提升和下游应用拓展。
    产业链一体化与产品拓展并进。公司继续推进氨纶产能扩张，重庆基地15万吨产能在建，但将原募投项目“年产30万吨差别化氨纶扩建项目”调整为25万吨，并将完全达产日期延后至2026年底。公司正投资建设25万吨/年BDO和24万吨/年PTMEG项目，旨在保障核心原材料供应稳定并进一步降低成本。横向拓展方面，公司于2024年10月启动筹划收购控股股东华峰集团旗下的浙江华峰合成树脂有限公司（聚氨酯树脂）和浙江华峰热塑性聚氨酯有限公司（TPU）100%股权，若收购完成，将进一步丰富公司产品线，增强聚氨酯产业平台的协同效应和综合竞争力。
    投资建议：
    华峰化学是全球领先的氨纶、聚氨酯原液及己二酸企业，通过原料自给和工艺优化持续巩固成本优势。预计公司2025-2027年EPS为0.5/0.67/0.76元，给予“买入”评级。
    风险提示：
    原材料、产品价格波动；宏观经济不及预期；行业竞争加剧。

年报&一季报点评：24年业绩亮眼，25年期待自主品牌发力

佩蒂股份(300673)
    事件：公司近日发布24年报及25年一季报。24年实现营收16.59亿元，同比+17.56%；归母净利为1.82亿元，扣非后归母净利润为1.81亿元，同比扭亏为盈；基本EPS为0.75元；每10股派发现金红利3.5元（含税）。24Q4单季实现营收3.36亿元，同比-32.06%；归母净利润0.27亿元，同比+51.71%；25Q1单季实现营收3.29亿元，同比-14.40%；归母净利润0.22亿元，同比-46.71%；点评如下：
    公司24年业绩表现亮眼，毛利率显著提升。2024年，公司收入增长，净利润创历史新高，主要得益于两个方面：首先是海外市场订单需求恢复带来营收重回增长轨道；其次是自主品牌快速增长。分品类来看，公司畜皮咬胶/植物咬胶/肉质零食/主粮业务分别实现营收5.04、6.07、4.02、1.18亿元，同比+19.14%、+43.68%、+26.62%、-43.64%；毛利率分别为25.28%、31.86%、33.2%、24.81%，分别较上年上升10.24、7.44、14.51、4.76个百分点。公司综合毛利率为29.36%，较上年提升10.2个百分点。
    海外市场24年收入快速增长，25年多维拓展谋新篇。2024年，公司海外市场实现收入13.7亿元，同比+29.12%；毛利率28.94%，较上年上升11.04个百分点。海外订单增长，带动越南和柬埔寨工厂产能利用率提升是海外市场收入和盈利增长的主因。此外，植物咬胶等新品的表现亮眼，收入占比显著上升，对海外收入和盈利的增长也有一定贡献。海外业务2025年将面临关税、国际贸易政策等风险因素，公司将依托自身多国产能布局优势，重点拓展非美客户，同时进一步提升多维度服务能力和运营效率，以应对非市场因素的影响，预计海外收入和盈利仍将保持稳增。
    国内自主品牌有望持续高增。2024年，公司国内市场实现收入2.88亿元，同比-17.56%；毛利率为31.72%，较上年上升8.04个百分点。国内市场收入下降，系业务市场战略和业务模式的调整所致，收入主要由自主品牌贡献。2024年，国内自主品牌收入规模增长33%，其中爵宴品牌增长52%；此外，湿粮和干粮的收入规模也在不断增长，随着公司加大主粮产品的力度，其业务收入规模有望在近两年实现快速增长。
    盈利预测及评级：给予“增持”评级。预计公司25-27年归母净利润为2.06/2.56/2.78亿元，EPS为0.83/1.03/1.12元，对应PE为17.2/13.8/12.7倍,维持“买入”评级。
    风险因素：海外市场收入变化不达预期，国内自有品牌推进不达预期

金、锑涨价驱动业绩大增，看好全年业绩表现

湖南黄金(002155)
    事件
    4月22日公司发布2025年一季报，1Q25实现收入131.21亿元，环比+91.58%，同比+67.83%；归母净利润为3.32亿元，环比+84.92%，同比+104.63%。
    点评
    业绩符合预期，金、锑价格上涨驱动业绩高增。1Q25锑、金均价分别环比+76.90%、+37.22%至16.04万元/吨、671元/克，1Q25公司非标金销量同比增加，量价齐升驱动公司业绩显著增长。1Q25公司毛利环比/同比分别+8.31%/+44.57%至6.39亿元；毛利率环比/同比分别-3.74pct/-0.78pct至4.87%，我们认为非标金业务占比显著提升或为公司整体毛利率下降主要原因。
    套保浮亏拖累整体业绩表现。1Q25末公司其他综合收益较年初减少6,920.30万元，减幅2524.96%，主要是期末持仓的黄金套期保值有效部分浮亏增加所致。
    降本增效推进，资本结构优化。1Q25公司期间费用、期间费率分别环比-27.72%、-2.69pct至2.16亿元、1.65%，主要原因系研发费用显著下降，1Q25公司研发费用环比、同比分别-55.81%、-24.00%至0.57亿元；公司1Q25末资产负债率为14.42%，环比、同比分别-0.51pct/-0.60pct，持续降至低位。
    高增长目标开始逐步兑现。公司计划2025年生产黄金、锑品72.48吨、3.95万吨，同比2024年实际产量分别+56%/+35%；1Q25公司收入大增系非标金销量显著增长，公司高成长目标开始兑现。关注锑价第三次上涨。近期溴素价格有所回落，据卓创资讯短期内溴素价格将继续受到需求面的影响而走弱，我们认为对锑价压制有望进一步解除；溴素价格松动，叠加缅甸地震或将持续影响该地区锑矿供应，我们继续看好锑价内外同涨趋势。考虑出口逐步恢复、进口显著缩减，海外大矿减产、战略性备库持续，原料紧缺局面难有改变，我们认为内盘锑价或涨至35万元/吨。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司25-27年营收分别为521/546/576亿元，归母净利润分别为22/25/29亿元，EPS分别为1.85/2.08/2.45元，对应PE分别为14/12/10倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    产品价格波动风险，项目建设不及预期，安全环保管理风险。

在手订单再创新高，业绩弹性有望逐步释放

东方电缆(603606)
    2025年4月22日，公司披露2025年一季报，Q1实现营收21.5亿元，同比增长63.8%；实现归母净利润2.81亿元，同比增长6.7%；实现扣非归母净利润2.74亿元，同比增长28.2%。
    经营分析
    海底电缆与高压电缆收入同比大增219%：公司对业务收入披露口径进行调整，具体如下：1）电力工程与装备线缆（原陆缆系统-高压陆缆）Q1实现收入8.85亿元，同比+53%；2）海底电缆与高压电缆（原海缆-脐带缆+高压陆缆）实现收入11.96亿元，同比+219%，主要受益于国际化水平提升，外销收入增长；3）海洋装备与工程运维（原海工+脐带缆）约0.65亿元。
    在手订单再创新高，项目开工加速业绩弹性有望逐步释放：截至2025年4月21日，公司在手订单约189亿元，环比3月21日增长5%，再创历史新高。分结构来看，海底电缆与高压电缆约115亿元，电力工程与装备线缆约44亿元，海洋装备与工程运维约30亿元。一季度以来，国内海风项目开工加速，公司前期中标的高附加值海缆项目青洲五、七，帆石一海风项目均已全面启动海上施工，其中青洲五、七柔送出缆敷设在4月初启动，年内确收可能性持续提升，看好公司高毛利订单逐步兑现带动业绩弹性释放。规模效应摊薄期间费用，存货、应收周转加速。公司25Q1期间费用率为7.1%，同比下降2.2PCT，其中销售/管理/研发费用率分别为2.1%/1.8%/3.2%，分别同比-0.65/-0.9/-0.68pct。公司加大存货、应收账款管理力度，一季度存货、应收周转天数分别为108、139天，分别同比下降90、47天，较24Q1明显加速。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司一季报及我们对行业最新判断，预测2025-2027年归母净润分别为17.2、22.4、26.5亿元，对应PE为21、16、13倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    海风项目建设进度不及预期、因海上风电政策导致产业投资放缓的风险。