2023年年报点评：盈利能力持续改善，深耕电动智能化关键领域

均胜电子(600699)
    投资要点
    事件：3月28日，公司发布2023年年度报告，2023年实现营业收入557.28亿元，同比增长11.92%；归母净利润10.83亿元，同比增长174.79%；扣非归母净利润10.03亿元，同比增长219.21%。其中，2023Q4实现营业收入144.18亿元，同环比分别+2.62%/+0.85%；归母净利润3.04亿元，同环比分别+15.59%/+0.33%；扣非归母净利润3.32亿元，同环比分别+444.26%/+20.73%。
    收入规模稳健增长，盈利水平大幅提升。2023年公司实现主营业务收入553.17亿元，同比增长约11.8%。其中，汽车安全业务收入385.28亿元，同比+12.0%，全球市占率连续多年位于全球第二，美洲及亚洲区域收入增长较快；汽车电子业务收入167.89亿元，同比+11.2%，收入增长主要动力来自智能座舱域控制器及中国市场的强劲增长，智能网联业务进入快速增长期。盈利水平方面，2023Q1/Q2/Q3/Q4公司整体毛利率分别为12.96%/13.85%/14.93%/18.38%，净利率分别为1.43%/2.23%/2.61%/2.57%。其中，2023H1汽车安全/汽车电子系统业务毛利率分别为10.64%/19.87%，同比分别增长2.5%/1.97%，2023年全年汽车安全/汽车电子系统业务毛利率分别为12.77%/20.65%，同比分别增长3.63%/2.13%。其中，汽车安全业务毛利率连续多个季度环比提升，安全板块主营子公司均胜安全实现净利润2.71亿元，较2022年亏损4.66亿元大幅扭亏；汽车电子业务毛利率提升主要得益于汽车电子业务产品组合不断优化以及物料成本、全球海运成本等的控制。随着公司“盈利提升”计划的进一步深入实施，公司总体盈利水平有望持续得到改善提升。
    新订单成果丰硕，结构不断优化。2023年，公司新获全生命周期订单合计约737亿元，其中汽车安全业务新获约434亿元，汽车电子业务新获约303亿元。在800V高压快充领域，公司获得某全球知名车企800V高压平台功率电子产品的全球性项目定点，全生命周期订单金额约130亿元。公司把握汽车智能电动化趋势、中国品牌国内市占率提升及出海浪潮的市场机会，加大对中国市场的拓展力度，订单结构不断优化。其中，新能源汽车相关的新订单金额占比超60%，国内新获订单金额占比已提升至约40%，汽车安全业务已完成对新能源销量榜TOP10客户的全覆盖。
    布局电动智能化关键领域，积极打造企业新质生产力。在汽车行业电动智能化趋势下，公司核心围绕智能共情座舱、智能驾驶域控制器、车路协同智能网联终端5G+C-V2X产品、新能源汽车高压快充等领域保持高强度研发创新投入，2023年全年研发投入合计约36.5亿元，在关键技术领域保持持续领先。在智能驾驶域控领域，公司发布基于高通Snapdragon Ride第二代芯片的智能驾驶域控制器nDrive H，基于地平线征程芯片的高性价比的智能驾驶域控产品nDrive M。在智能座舱领域，公司持续推进多屏联动、多模态交互和AI主动交互的智能共情座舱研发，面向智能座舱及智能驾驶融合的趋势，融合驾乘人员安全检测、行泊辅助等功能。在智能网联领域，公司积极推进V2X产品在海外市场的应用。在汽车安全领域，公司积极推进面向未来智能驾驶的主被动安全产品/技术的研发，如折叠式线控方向盘及顶棚式乘员气囊、适应智能电动汽车大屏的飞跃式气
    囊、智能方向盘等。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.18/19.46/23.61亿元，CAGR为29.6%，EPS分别为1.08/1.38/1.68元，对应PE分别为16/12/10倍。给予公司2024年24倍PE，对应目标价25.92元，维持“买入”评级。
    风险提示：新兴领域和行业发展慢于预期、原材料成本上涨、汇率波动等风险。

金价上涨增厚公司利润，储量、产量有望持续提升

山东黄金(600547)
    核心观点
    受益金价上涨，业绩大幅提升。2023年8月14日起公司对银泰黄金并表，全年实现营业收入592.75亿元，同比增长17.83%；矿产金业务毛利87.37亿元，同比增长32.81%；归属于上市公司股东的净利润23.28亿元，同比增长86.57%。公司矿产金单位售价达到451元/克，较2022年增加59元/克；单位营业成本230元/克，较2022年增加8元/克，金价上涨大幅增厚公司利润。
    矿产金产量小幅增加，远期有望持续提升。2023年，公司完成矿产金产量41.8吨，同比增加3.1吨；销量39.6吨，同比增加0.9吨。分矿山来看，增量主要来自银泰黄金并表增加2.5吨；玲珑金矿东风矿区复产增加0.8吨，贝拉德罗金矿采剥总量增加、难选冶矿石减少增加0.4吨。2024年，公司黄金产量计划是不低于47吨，公司将加快世界级黄金资源产业基地建设，加力提速加纳卡蒂诺项目建设，力争早建成早投产早见效。随着扩能改造项目投产达产，公司黄金产量有望持续提升。
    资源为先，黄金储量有望大幅提升。公司不断扩大资源储备，提升资源品质，增强公司核心竞争力，强化企业资源优势。截至2023年底，公司具备黄金资源量1431吨，权益基准1283吨；黄金储量546吨，权益基准455吨。此外新控制银泰黄金保有金资源金属量157吨。西岭金矿是目前为止国内探获的最大单体金矿床，查明金金属量592吨，且为三山岛金矿矿体沿走向和倾向的延伸部位。公司正在办理西岭金矿探矿权转让的手续，转让价款103亿元，未来将进一步巩固公司在国内黄金行业的领先地位。
    期间费用有所增加。公司持续深化降本增效，2023年销售费用同比下降16.6%。管理费用因并购银泰黄金同比增长8.2%。公司近年来扩张节奏加快，2023年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金91.8亿元，投资支付现金42.2亿元，取得子公司及其他营业单位支付现金净额101.9亿元，财务费用因融资额大幅增加同比增长49.3%。
    风险提示：项目建设进度不及预期；黄金价格大幅回调；安全和环保风险。
    投资建议：公司是行业行业龙头企业，聚焦黄金主业，多项扩能改造工程有序推进，未来几年黄金产量有望大幅提升。我们预计公司2024/25/26年营业收入658.8/713.8/774.3亿元，年增速分别为11.1%/8.3%/8.5%；归母净利润40.0/55.8/73.2亿元，年增速分别为71.8%/39.4%/31.2%，摊薄EPS分别为0.89/1.25/1.64元。当前股价对应PE为29.3/21.0/16.0x，维持“买入”评级。

23年业绩承压，24年有望反转

中集集团(000039)
    投资要点
    公司发布2023年报，全年业绩同比-86.91%。2023全年公司实现营业收入1278亿元，同比下降9.70%，实现归母净利润4.21亿元，同比-86.91%；扣非归母净利润6.65亿元，同比-84.47%。非经常性损失较大，主要系2023年外汇套期保值业务亏损较大所致。公司2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为2.16%/5.09%/1.90%/1.18%，同比+0.43pct/+0.14pct/+0.16pct/+1.2pct，财务费用同比上升，主要是由于2023年美元贷款利率上升导致利息支出同比增加，且去年同期美元汇率波动产生大额汇兑收益。23Q4公司实现营收327亿，同比+0.87%，实现归母净利润-0.74亿，同比-173.14%；扣非归母净利润-5.4亿元，同比-147.18%。2023年业绩下降主要系集运市场呈现周期性调整，全球流通集装箱出现冗余，新箱市场遭遇周期性低谷所致。
    集装箱走出周期低谷，24年有望周期反弹。2023年公司集装箱制造业务实现营业收入302.13亿元，同比下降33.90%，实现净利润17.94亿元，同比下降65.88%。干货集装箱累计销量66.41万TEU，同比下降40.03%；冷藏箱累计销量9.25万TEU，同比下降29.60%。据德路里预测，2024-2025年干货集装箱销量或将回升，往常态方向恢复。公司是集装箱行业绝对龙头，有望受益于行业复苏。2023年公司的标准干货集装箱、冷藏箱、特种集装箱产量均保持全球第一；根据国际罐式集装箱协会，2023年公司的罐式集装箱的产量保持全球第一。
    海工业务持续减亏，行业有望持续复苏。公司海洋油气及船舶产能持续释放，经营业绩实现大幅提升。海洋工程业务实现收入104.52亿元，同比+81.12%；净亏损人民币0.31亿元，同比减亏3.03亿元。2023年国际油价企稳且有望在2024年保持稳定，各国增加油气产量致力于确保本国能源安全，油气投资需求驱动钻井市场复苏，其中自升式平台和钻井船复苏明显，半潜式钻井平台也开始回暖，利用率和日费逐步上涨。公司抢抓海工资产盘活机会，租赁运营收入实现同比提升超过80%，出租率及费率提升明显。
    投资建议：公司作为集装箱制造龙头公司，将深度受益于集装箱行业周期反弹；此外，海工市场复苏，公司在手订单饱满，海工平台租金上涨，平台租赁也具有较大弹性。预计2024-2026年归母净利润为25.31、35.85、44.57亿元，同比+500.8%、+41.6%、+24.3%，对应PE20、14、12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：经济周期波动的风险，金融市场波动与汇率风险，地缘政治风险，原材料价格波动风险等。

23年加大分红比例，24年有望稳定高质增长

中国中免(601888)
    投资要点
    收入利润符合预期。2023年实现收入675.40亿元/同比+24.08%，归母净利润67.14亿元/同比+33.46%，扣非归母净利润66.52亿元/同比+35.71%；其中2023Q4收入167.03亿元，归母净利润15.07亿元，扣非归母净利润14.61亿元。整体符合此前业绩快报。拟向全体股东每股派发现金红利1.65元（含税），合计派发现金红利34.14亿元，年内公司现金分红比例为50.85%。
    国内消费环境复苏，低基数下免税业务高增。分业务看，免税收入442.31亿元/同比+69.91%，毛利率39.49%/同比+0.08pct；有税收入223.44亿元/同比-20.12%，毛利率15.25%/同比-2.17pct。分地区看，海南地区营业收入396.50亿元/同比+14.25%，毛利率25.76%/同比+0.33pct；上海地区营业收入178.2亿元/同比+25.99%，毛利率23.8%/同比+0.86pct。
    业务结构优化带动毛利率改善，租金上涨导致期间费用率增长。全年毛利率31.82%/同比+3.43pct，主要受益于高毛利率免税业务占比提升，品类结构调整和定价举措开始生效后价格竞争压力持续缓解。销售/管理/研发费用率分别为13.95%/3.27%/0.09%，同比分别+6.54pct/-0.79pct/+0.01pct，期间费用率合计16.02%/同比+4.08pct。其中销售费用率增加主要为机场租金费用增长，23年12月上海机场开始执行新租金协议。
    1-2月离岛免税消费受高基数影响有所下滑，23年多个新项目稳健推进。根据海口海关数据，24年1-2月离岛免税销售额97亿/同比-21%，购物人次/人均消费金额同比分别-3%/-19%，主要系去年疫情放开后基数较高。三亚凤凰机场免税店二期实现开业，作为机场隔离区内独栋免税购物综合体，涵盖腕表珠宝、香化、电子产品等众多品类；三亚国际免税城C区全球美妆广场开业运营，独栋经营香化品类，聚合了Chanel（香奈儿）、Dior（迪奥）、Estee Lauder（雅诗兰黛）、Lancome（兰蔻）等核心品牌的双层旗舰店；三亚国际免税城二期云戒岛（原河心岛）改造升级，实现LV（路易威登）、Dior（迪奥）等顶级重奢品牌及Buccellati（布契拉提）、Celine（思琳）、Loro Piana（诺悠翩雅）等超30家国际高端品牌开业。
    持续优化业务布局，稳步拓展渠道资源。23年，口岸渠道方面，公司与首都机场、上海机场签署补充协议，有利于进一步提高机场免税业务市场竞争力；公司成功中标国内多个机场及口岸免税、有税店项目经营权，进一步巩固公司在国内大中型机场及口岸的渠道优势。市内渠道方面，公司正积极推进市内店调研、选址、定位、规划等工作。海外渠道方面，公司有成功获取柬埔寨暹粒吴哥国际机场免税店经营权并实现开业，中标新加坡樟宜机场麒麟精品店经营权等。
    投资建议：看好公司受益于出入境客流恢复及新协议带来的盈利能力提升，基于2023年报表现及上海机场新租金协议，我们预计24/25/26年营业收入分别为825.59/964.33/1078.54亿元，增速分别为22.2%/16.8%/11.8%；归母净利润分别为82.17/95.20/107.74亿元，增速分别为22.4%/15.9%/13.2%，当前股价对应PE分别为22/19/17X。
    风险提示：宏观经济波动、离岛免税政策变动、行业竞争加剧、新项目推进不及预期。

“以大代小”干扰利润释放，风光装机有望维持高增

龙源电力(001289)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收376.4亿元，同比-5.6%，归母净利润62.5亿元，同比+22.3%。
    业绩略低于预期，计提资产减值21.9亿元。2023年公司实现营收376.4亿元，同比-5.6%，归母净利润62.5亿元，同比+22.3%，扣非归母净利润62.4亿元，同比+8.7%，其中23Q4公司实现营业收入95.3亿元，实现归母净利润1.4亿元，整体业绩略低于我们之前的预期，主要原因或有以下两点：（1）受风电场“以大代小”改造计划等因素影响，23年公司计提资产减值21.9亿元；（2）电价同比略有降低，23年公司平均上网电价人民币443元/兆瓦时（不含增值税，下同），同比减少25元/兆瓦时；其中风电平均上网电价457元/兆瓦时，同比减少24元/兆瓦时，主要由于风电市场交易规模扩大、平价项目增加所致；光伏平均上网电价308元/兆瓦时，同比减少95元/兆瓦时，主要由于新投产的光伏项目均为平价项目。
    风光电量稳定增长，火电出力受到挤压。2023年公司完成发电量762.3亿千瓦时，同比+7.9%。其中，风电发电量613.5亿千瓦时，同比+5.2%，平均利用小时数为2346小时，较2022年提高50小时，主要由于公司运营效率优化和平均风速同比上升。光伏及其他可再生能源发电量45.5亿千瓦时，同比+159.8%，主要得益于光伏装机的快速增长；火电发电量103.2亿千瓦时，同比下降2.4%，主要由于江苏省新能源装机大幅增加，挤压了火电发电空间，致使火电利用小时数较2022年下降135小时。
    资源储备充足，风光装机有望维持高增速。截至2023年底，公司控股装机容量达35.6GW，同比增加4.5GW，其中风电装机27.8GW，同比增加1.6GW。2023年公司新增资源储备54GW（风电24.65GW、光伏23.95GW，抽蓄及储能5.4GW），均位于资源较好地区；全年取得开发指标突破22.75GW，其中新能源开发指标19.84GW（风电5.07GW，光伏14.77GW），抽水蓄能2.38GW，独立储能0.53GW。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为398.8亿元、437.6元、473.2亿元，增速分别为5.9%、9.7%、8.1%，归母净利润分别为77.91亿元、84.15亿元、90.07亿元，增速分别为24.7%、8.0%、7.0%，维持“买入”评级。
    风险提示：风光建设不及预期；电价波动风险；政策风险。

公司信息更新报告：经营质效稳定提升，发展改革持续推进

太极集团(600129)
    经营质效提升，利润快速增长，维持“买入”评级
    公司2023年实现营收156.23亿元（同比+10.58%，下文皆为同比口径）；归母净利润8.22亿元（+131.99%）；扣非归母净利润7.74亿元（+111.35%）。从盈利能力来看，2023年毛利率为48.6%（+3.18pct），净利率为5.26%（+2.76pct）。从费用端来看，2023年销售费用率为33.45%（+0.41pct）；管理费用率为4.74%（-0.53pct）；研发费用率为1.5%（+0.74pct）；财务费用率为0.94%（-0.33pct）。我们看好公司核心产品市场拓展前景，考虑到产品推广及新品研发等费用支出，下调2024-2025年并新增2026年归母净利润预测，预计分别为10.93、13.00、14.98亿元（原预计2024-2025年为12.40、15.92亿元），EPS分别为1.96、2.33、2.69元/股，当前股价对应PE分别为16.9、14.2、12.4倍，维持“买入”评级。
    消化及代谢、呼吸系统和大健康产品营收快速增长，且毛利率个位数提升
    分行业来看，2023年公司医药工业营收103.88亿元（+19.40%）、医药商业营收77.26亿元（-3.31%）、中药材资源营收10.17亿元（+118.60%）、服务业及其他营收0.52亿元（+17.98%）、分部间抵销36.84亿元。按药品治疗领域来看，消化及代谢营收28.81亿元（+36.99%）、呼吸系统营收26.42亿元（+42.21%）、抗感染营收18.69亿元（-0.21%）、神经系统营收8.98亿元（-2.36%）、大健康产品营收8.5亿元（+22.67%）、心脑血管营收7.66亿元（+10.94%）、抗肿瘤及免疫调节营收2.46亿元（-27.26%）。此外，消化及代谢、呼吸系统和大健康三领域毛利率同比提升6.42pct、3.32pct和4.91pct，为利润端亮眼增速做出较大贡献。
    改革发展持续推进，全面启动数字化转型
    工业板块，聚焦主品战略，零售端深挖品牌价值、实现破圈发展；学术端强化循证支持、赋能销售提升。商业板块，加速推进“资源-业务-管理”整合改革，加快购销联动，实现批零一体化。中药材板块，整合药材种植-经营-中药饮片加工资源，统筹创新经营模式，数字驱动产业链上下游延伸发展，打造核心竞争力。
    风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期，研发速度不及预期。

公司信息更新报告：2023年业绩完美收官，大幅提高分红比例

石头科技(688169)
    2023年业绩完美收官，大幅提高分红比例，维持“买入”评级
    2023年实现营收86.5亿(同比+30.5%，后同)，归母净利润20.5亿(+73.3%)，扣非净利润18.3亿(+52.5%)。2023Q4实现营收29.7亿(+32.6%)，归母净利润6.9亿(+110.3%)，扣非净利润5.7亿元(+68.7%)。2023年公司合计分红金额（含税）约8.4亿，合计分红金额占归母净利润比率为40.9%，同比大幅提升25.6pcts。公司内外销齐头并进、盈利能力稳定，我们维持2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润24.1/28.5/33.8亿元，对应EPS为18.3/21.7/25.7元，当前股价对应PE为17.9/15.1/12.7倍，维持“买入”评级。
    内销：2023年收入同比增约30%，看好2024Q2新品热销拉动收入持续高增根据我们测算，2023年公司国内收入占比约30%，收入同比增长约30%。2023年石头内销以价换量效果显著，2023Q4/2023年公司线上销额市占率同比分别+3.4%/+2.6%。2024M2石头销额市占率达21.2%，环比提升2.6pcts，已与同期科沃斯份额持平。2024年2月底发布的P10S系列产品预售部分渠道断货、表现良好，拉动发货周石头品牌线上渠道销额市占率预计接近40%，连续7天京东，天猫热销榜第一，产品力得到持续验证。叠加2024年3月底高端G系列及超薄V系列新品发布，预计补足高端价格带，有望对2024Q2国内市场业绩形成有力支撑。
    外销：2023年欧洲/北美/亚太地区收入同比分别约+30%/+50%/+20%2023年外销业务中，欧洲/北美/亚太地区收入占比分别约50%/20%/30%，收入绝对额同比分别约+30%/+50%/+20%。根据欧睿国际和IDC数据，石头扫地机销额已达全球第一，其中北欧销量第一、德国市占率排名第一、韩国销量第一、土耳其销额第一，展现了强劲的外销实力。分地区看：（1）北美：线上渠道稳步拓展下，公司于2023年10月首次进入美国线下实体连锁零售商店Target，已从180多家拓展到超1000多家，1个SKU到2个SKU，2024年预计有较快增长。（2）欧洲：2023年公司德亚/法亚/英亚收入同比分别+80%/+1771%/+1756%，亚马逊收归自营后增长势头良好，同时看好提价和进驻线下渠道共同助力增长。
    毛利率大幅提升，收入结构变化下净利率有所波动，但各区域未下降2023Q4毛利率56.7%(+5.9pct)，期间费用率29.7%(-1.7pct)，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.2/-0.5/-0.7/-0.4pct，归母净利率为23.3%(+8.6pct)，扣非净利率为19.3%(+4.1pct)，净利率环比下降主系不同区域占比变化所致，各区域净利率在在费用管控、产品结构升级以及规模效应多重因素影响下保持稳定。
    风险提示：新品销售不及预期；原材料价格风险；海外高通胀下需求不及预期。

2023年年报点评：业绩短期承压，2024年拐点将至

海尔生物(688139)
    投资要点
    事件：2023年3月27日公司发布2023年年度报告，2023年公司营收22.81亿元（-20.4%，括号内为同比，下同），归母净利润4.06亿元（-32.4%），扣非归母净利润3.31亿元（-37.8%）。
    受疫后去库存及大环境影响，业绩短期承压：剔除2022年5.87亿元公共卫生防控类业务影响，公司核心业务收入略高于同期；利润下滑主要系收入下降的同时各项费用同比仍有增长。分板块来看，生命科学板块营收10.31亿元（-17%），剔除公共卫生防控类业务同比下降6%，主要系疫后低温存储设备经历去库存周期；医疗创新板块营收12.41亿元（-23%），剔除疫情影响同比增长6%，主要系国内部分项目业务支付能力减弱，同时行业整顿对医院招投标活动有所影响。分地区来看，国内市场营收14.89亿元（-28%），剔除疫情影响同比增长4%；海外市场营收7.83亿元（-6%），主要系渠道去库存且项目类业务受国际局势影响。
    股权激励增强业绩信心：公司同时推出限制性股票激励计划，以2023年营收为基数，2024年业绩考核目标营收增速为15%-30%，2025年为32%-69%，2026年为52%-120%；即以触发值计算，2024-2026年营收CAGR约为15%，以目标值计算营收CAGR约为30%。
    多重积极因素推动，公司业绩有望重回高增长：2023年公司在外部压力下实现了平稳发展，积极因素体现在：①公司非存储类新产业收入占比达38%，同比增长超30%；同时服务类收入占比提升至17%，客户粘性继续增强；②综合解决方案赋能并购项目，整合能力持续验证，独立发展的海尔血技收入比2020年并购前已近翻倍，双向赋能的厚宏智能新增订单增长50%等；③医疗创新板块已逐步复苏，血/浆站场景恢复双位数增长，智慧化疫苗接种点已累计5000多家；④在创新驱动下公司业务结构升级同时注重全流程降本增效，2023毛利率同比提升2个百分点以上。我们认为公司股权激励彰显了恢复常态化增长的信心，2024年行业去库存影响有望逐步消除，随着公司非存储类业务发力，下游需求恢复性增长以及公司应用场景持续拓展，持续推进自动化、智能化、物联化升级，公司业绩有望重回高增长轨道。
    盈利预测与投资评级：考虑到行业去库存及下游需求波动，我们将公司2024-2025年营收由32.62/40.99亿元调整为27.04/32.54亿元，预计2026年营收38.54亿元；将公司2024-2025年归母净利润由7.80/9.83亿元调整为5.02/6.25亿元，预计2026年归母净利润7.59亿元，当前股价对应PE分别为18/14/12×，维持“买入”评级。
    风险提示：市场新需求下行；业务拓展不及预期；汇兑损益风险等。

价格回落业绩承压，长期成长动能可期

金力永磁(300748)
    事项：
    公司发布2023年年报，全年实现营收66.88亿元，yoy-6.66%；实现归母净利润5.64亿元，yoy-19.78%；归母扣非净利润4.93亿元，yoy-27.68%。2023年利润分配预案：每10股派发现金红利2.6元（含税）。
    平安观点：
    产品价格回落下公司业绩承压，经营现金流实现同比高增。公司2023年全年毛利率达16.07%，较2022年度毛利率16.18%略有下降，主要系稀土原材料价格波动下，产品成本与售价在短期内的传递差异影响；此外四季度市场竞争加剧一定程度拉低全年毛利率水平。扣除2022年度因港股上市融资取得的汇兑收益1.5亿元及本年新增研发费用等因素影响，2023年度公司净利润较2022年度基本保持稳定，公司盈利韧性显现。2023年度公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期大幅增长，达15.18亿元。
    产品结构持续优化，高端产品产量续增。2023年度，公司高性能稀土永磁材料总产量15154吨，较上年同期增长18.52%，其中使用晶界渗透技术生产13226吨高性能稀土永磁材料产品，较上年同期增长32.72%，占同期公司产品总产量的87.28%，较上年同期提高了9.34个百分点。2023年度，公司高性能稀土永磁材料总销量15122吨，较上年同期增长25.60%。
    全年产能利用率超90%，2024年高性能钕铁硼产能将达38000吨/年。目前公司的高性能钕铁硼永磁材料毛坯年产能达23000吨，2023全年产能利用率达90%以上。包头二期12000吨/年产能项目、宁波3000吨/年高端磁材及1亿台套组件产能项目、赣州高效节能电机用磁材基地项目正在按计划建设，预计2024年底将建成38000吨/年毛坯产能生产线。公司规划在墨西哥投资建设“墨西哥新建年产100万台/套磁组件生产线项目”，项目建成达产后，将形成年产100万台/套磁组件的生产能力。有助于提升公司在人形机器人、新能源汽车等领域的市场竞争力。公司业绩增长弹性将进一步释放。
    报告尾页的声明内容。
    投资建议：随着公司产能规模持续提升，公司2025年钕铁硼产能预计将达40000吨。短期内磁材行业竞争加剧，但公司研发力度持续加大，产品结构持续优化，质量管理逐步完善，毛利率有望进一步提升。新能源汽车、风电及工业机器人等永磁终端领域高景气度下，公司有望实现量利齐升，看好公司的长期竞争力。由于公司主营产品钕铁硼磁钢受上游稀土价格影响较大，调整公司2024-2025年归母净利润预测为8.55、11.04亿元（原值为10.75、14.27亿元），新增2026年归母净利润预计为14.5亿元，对应PE为24.2、18.8、14.3倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：（1）项目进度不及预期。若在建项目进展超预期缓慢，则可能会影响公司未来业绩增长节奏。（2）下游需求不及预期。若受终端需求波动影响，磁材需求出现较大程度下滑，公司产品销售或一定程度受到影响。（3）行业竞争加剧。行业竞争大幅加剧或导致公司产品销量不及预期。

盈利能力稳步提升，新颁布员工持股计划稳定信心

天味食品(603317)
    事件：1、天味食品发布2023年年报，2023年实现营收31.5亿元，同比+17.2%，归母净利润4.6亿元，同比+33.7%，扣非净利润4.57亿元，同比+33.7%。2023Q4实现营收9.2亿元，同比+17.0%，归母净利润1.4亿元，同比+39.9%，扣非净利润1.23亿元，同比+64.4%。2023年公司分红派现每股0.4元（含税）。2、公司发布2024年员工持股计划（草案），拟募集资金总额不超过3761.28万元，拟授予董事、高级管理人员、中高层管理人员、核心业务（技术）骨干等120人。
    2023年平稳收官，小龙虾等中式复调表现亮眼，业绩符合预期。2023年公司平稳收官，收购优质调味品线上品牌食萃，业绩符合预期。分产品看，全年火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精分别实现收入为12.2/15.2/3.0/0.5亿元，同比+2.0%/+28.6%/+47.7%/+14.8%。其中中式复调在小龙虾、青花椒鱼等大单品的带动下获得快速增长，火锅调料由于大红袍整合调整的原因，拖累品类整体收入增长，预计好人家品牌火锅调料实现中高个位数增长。分渠道看，全年经销商/定制餐调/电商分别实现营收为23.6/3.2/3.9亿元，同比+8.8%/+32.2%/+93.0%。电商同比高增主由食萃并表贡献；经销渠道仅个位数收入增长，同样与公司主动调整大红袍业务推进节奏有关。全年公司渠道库存良性运行，通过“优商扶商”策略优化渠道效率，渠道管理进一步精细化，全年经销商净减少249家至3165家，预计渠道优化调整已渐入尾声。
    产品结构优化+原材料成本下行，盈利能力稳步提升。2023年公司毛利率为37.9%，同比+3.7pct，毛利率提升明显主因原材料采购成本下降，公司生产运营效率有效提升，同时公司持续优化产品结构，高毛利川调产品占比逐步提升。费用方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.4%/6.3%/1.0%/-0.4%，分别同比+1.0/+0.7/+0.1/+0.3pct，销售费用率增加主因市场推广费用提升所致，同时，由于上轮股权激励计划费用摊销以及GDR项目终止等因素导致管理费用率有所提升。2023年公司净利率为14.5%，同比+1.8pct，毛利率逐步改善以及食萃并表带动盈利能力稳步提升。
    产品思路清晰，渠道调整优化成效逐步显现，2024年稳健增长可期，新一期股权激励锚定高质量发展。今年公司提出收入目标增长15%，利润目标增长20%，目标规划较稳健。展望2024年，公司火锅底料、中式复调等产品矩阵逐步完善，今年有望通过手工底料、小龙
    守正出奇宁静致远
    虾调料、青花椒鱼调料等大单品组合拳发力，潜力单品上继续重点推广不辣汤系列产品，并新推零添加产品迎合健康化发展趋势，以及厚火锅产品提升品牌调性，未来潜力单品增长可期。渠道端公司将继续加大渠道建设力度，并围绕品牌力的提升进行持续投入，小B端整合稳步推进中，预计将新开发专业渠道客户并匹配B端特性推进适配产品。同时食萃并表后有望继续贡献业绩并与公司小B渠道形成协同互补。此外，公司公布员工持股计划，解锁目标为以2023年为基数，2024-2025年营收分别增长10%/26.5%，即2024-2025年营收分别同比增长10%/15%，目标制定稳健以激励顺利落地为核心目的，有效稳定员工信心。
    投资建议：公司产品发展思路清晰，渠道调整已基本渐入尾声，以渠道改革带动内生增长的方式逐步验证，盈利水平稳步提升。公司在行业低迷期持续强化自身优势，未来有望在行业稳步复苏的情况下获得更多市场份额。我们预计公司2024-2026年收入分别为36.5/42.3/49.7亿元，分别同比+15.8%/+16.1%/+17.5%，预计实现归母净利润分别为5.5/6.5/7.5亿元，分别同比+20.2%/+17.9%/+16.2%，对应PE分别为24/20/18X。我们按照2024年业绩给28倍PE，一年目标价14.6元，维持“增持”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；渠道整合调整不及预期。

投资收益率同比提升，大资管业务随市波动

广发证券(000776)
    事件：
    广发证券发布2023年年报，累计实现营业收入233亿元，同比-7%；归母净利润70亿元，同比-12%；ROE为5.66%，同比-1.57pct。
    收费类业务：大资管业务仍是公司主要收入支柱
    1)2023年公司经纪业务实现手续费净收入58.1亿元，同比-9%，其中23Q4单季度经纪业务收入13.4亿元，同比-6%/环比-7%。2023年公司股基交易额18.57万亿元/同比-6.7%，我们测算市占率为3.87%/同比-0.15pct。2）2023年公司资管业务实现手续费净收入77.28亿元，同比-14%；23Q4单季度资管净收入17亿元，同比-25%/环比-8%，预计主因公募基金费率改革后主动权益公募基金费率下降使得公司资管业务收入短期承压。公募业务方面，截至23Q4末，广发基金、易方达基金非货基AUM分别为6702亿元、10139亿元，分别排名行业第三、第一。公募业务合计贡献利润18.3亿元，贡献利润占比26.2%。公司经纪（占比27%）+资管（占比34%）合计占比证券主营收超6成，为公司收入重要支柱。
    3）2023年公司投行业务实现手续费净收入5.66亿元，同比-7%，23Q4单季度投行业务收入1.7亿元，同比-1%/环比+62%。（1）2023年公司主承销IPO融资规模为20亿元，同比-31%，市占率0.6%；（2）再融资规模143亿元，同比-7%，市占率1.9%；（3）债承主承销金额2444亿，同比+72%，市占率1.8%。
    资金业务：投资业务为利润增长主要驱动，投资收益率同比提升1）2023年公司投资业务实现收入35.57亿元，同比高增192%。2023年末金融资产合计规模3662亿元，较年初+20%，其中交易性金融资产规模2211亿元，较年初+38%。我们测算23Q4公司年化投资收益率为1.06%/yoy+0.61pct。
    2）2023年公司信用业务实现净利息收入31.4亿元，同比-24%。23Q4单季度净利息收入6.6亿元，同比-35%/环比-13%。截至2023年末，公司融资融券余额为890亿元，同比+7.18%，市占率5.39%/同比-0.36pct。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司24-26年营收分别为241/265/297亿，归母净利润分别为73/81/93亿，归母净利润同比+4.6%/+10.6%/+15.4%；EPS分别为0.96/1.06/1.22元/股。我们认为随着权益市场以及新发基金回暖，公司业绩有望修复，并结合公司历史情况，在当前时点，给予公司23年1.2倍PB，目标价21.91元，维持“买入”评级。
    风险提示：市场修复不及预期，同业竞争加剧，政策变化风险
   

2023年报点评：自营业务相对稳健，鸿蒙生态激发活力

广发证券(000776)
    事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入233亿元，同比下降7%；归母净利润70亿元，同比下降12%；归母净资产1,357亿元，较年初增长13%。
    重资本业务相对稳健，自营业务表现良好：1）债市表现稳健，投资交易收入同比提升。截至2023年年末，上证指数/创业板指/沪深300涨跌幅分别为-3.7%/-19.4%/-11.4%，中债综合指数+2%，权益市场波动趋缓，债券市场收益稳健。公司金融工具投资收益和交易性金融资产公允价值变动收益均增加，2023年投资交易收入由去年同期13亿增长至36亿（营收占比15%）。2）资本中介业务收入下降。截至2023年年末，市场两融余额同比+7.66%至1.5万亿元；公司融出资金同比+10%至911亿元，公司2023年利息净收入同比-23.5%至31.36亿元（营收占比13.5%），主要系公司同期利息净支出同比+19%至104亿元。
    受市场交投情绪影响，泛财富管理业务收入下滑：1）市场交易活跃度下降，经纪业务收入略有收缩。2023年市场日均股基交易额同比-2.1%至9921亿元，公司经纪业务净收入同比-9.3%至58亿元（营收占比25%）。2）资管规模及收入下滑。2023年，公司资产管理规模为2047亿元，同比-24.5%，公司资管及基金管理业务收入同比-13.55%至77亿元（营收占比33%），主要系公司资管业务规模下降、业绩报酬降低。3）投行业务短期承压，债承规模大幅增加。据Wind，2023年市场IPO/再融资/债承规模分别同比-39%/-29%/+29.41%至3,565/7,778/135,070亿元。公司的IPO/再融资/债承规模同比-33%/-7%/+72%至20/143/2,442亿元，市占率分别为0.6%/2.4%/1.8%。公司投行业务收入同比-7.22%至5.7亿元（营收占比2.4%）。
    公司携手鸿蒙生态，打造优质投资平台：2024年1月25日，公司宣布易淘金鸿蒙原生应用Beta版本完成开发。自2023年9月华为宣布HarmonyOS NEXT蓄势待发，公司第一时间投入业务及研发力量，完成了易淘金App鸿蒙原生应用Beta版本的策划、开发和交付。未来，公司将继续携手鸿蒙生态，为用户打造提供极致体验的投资平台，凭借领先投研服务能力及数字化平台支撑，在手机、车机、智能穿戴等设备间实现信息共享与无缝流转，为广大投资者提供更专业、更智能、更便捷的综合金融服务。
    盈利预测与投资评级：资本市场持续回暖，公司整体业绩较2022年有所改善；政策利好推动证券行业高质量发展，广发证券打造更具证券领域专业特色的鸿蒙原生应用，以更优质的投资平台持续吸引用户加入；但当前经济环境仍在恢复，交投不活跃可能影响公司资管及证券业务，因此我们下调对公司的盈利预测，预计2024-2026年的归母净利润为76/92/107亿元(2024-2025年前值为100/115亿元)，当前市值对应2024-2026年PB为0.70/0.67/0.64倍，维持“买入”评级。
    风险提示：监管趋严抑制行业创新，行业竞争加剧，经营管理风险。

2023年年报点评：分红率44%，预计火电行业盈利进一步修复

华电国际(600027)
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入1171.76亿元，同比增长9.45%；实现归母净利润45.22亿元，同比增长3789%。单Q4看，Q4实现营业收入264.51亿元，同比增长-3.49%；实现归母净利润0.24亿元，同比增长101.06%。值得注意的是，在当前利润水平下，公司实现2023年现金分红比例43.65%。
    2024年关注火电板块预期分红率的改善。火电行业因其业绩的强波动性不是传统意义上的高分红率行业，但是我们关注到受益于煤电行业资本开支退坡趋势，叠加2024-2025年动力煤价格下行通道，我们预计2024年价格中枢下降100-200元/吨至800-900元/吨，火电板块有望出现行业公司分红率提升的现象。国家发改委确定了煤电三步走规划：十四五时期“增容控量”，十五五“控容减量”，十五五后“减容减量”，我们判断随着煤电行业控容减量时代的到来，煤电行业资本开支下行趋势基本确定，行业分红比例有望显著提升。2023年公司实现现金分红比例43.65%，继续关注预期2024/2025年火电板块业绩和分红持续双改善。
    公司受益于成本端煤炭价格下行，公司2023年归母净利润大增3789%：2023年我国动力煤供需由紧平衡向宽松转变，动力煤价格下行，但依然处于历史相对高位。23年11月-24年2月维持910-950元/吨，3月以来淡季跌破900元/吨。截至2024/3/26，秦皇岛港动力煤5500大卡价格为834元/吨，同比-23%。
    2023年公司实现上网电量同比+1.21%、上网电价-0.44%：2023年公司累计完成上网电量2095.46亿千瓦时，同比增长1.21%；实现上网电价516.98元/兆瓦时，同比-0.44%。分电源品种来看，公司火电实现售电量2003.13亿度，同比增长1.46%；水电实现售电量92.33亿度，同比增长-4.01%。2023年，全社会用电量增长带动公司发电量同比上升。公司火电继续发挥顶峰出力和支撑调节作用，发电量同比继续增长。
    实现投资收益37.76亿元，其中华电新能源贡献29.5亿元。2023年公司实现投资收益37.76亿元，同比-21.41%，主要原因是本年参股煤炭企业收益减少的原因。2023年公司参股华电新能源获得投资收益29.5亿元，煤炭板块5.49亿元，其他板块2.77亿元。
    盈利预测与投资评级：考虑煤价下行影响，我们调整公司2024-2025年公司归母净利润从39.82亿元、40.42亿元至64.40亿元、73.17亿元，预计公司2026年归母净利润为82.53亿元，同比增长42.40%、13.62%、12.79%，对应PE为11、9、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：电力需求超预期下降的风险，减值风险等

锚定市场，完善布局，增长可期

福莱特(601865)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告，实现营业总收入215.24亿元，同比增长39.21%；归属于上市公司股东的净利润27.6亿元，同比增长30%。公司拟向全体股东每10股派发现金分红3.8元（含税），分红金额8.91亿元，包括中期现金分红，公司23年分红比例高达52.57%。
    绿色发展，深入人心，光伏装机量再创新高：全球已经有多个国家提出“碳中和”和“零碳”发展目标，大力发展风电、光伏等绿色能源成为全球共识。2023年，全球光伏装机量再创新高达390GW，同比增加70%，装机量超过1GW的市场达到了32个，表明全球需求开花。其中，中国装机量为216.88GW，同比增长148.1%，依然是全球最大的光伏市场；分布式96.29GW，同比增长88.4%；集中式120.59GW，同比增长232.2%。根据光伏行业协会预计2030年，全球可再生能源装机容量增至3倍，至少达到11000GW。具体来看，光伏装机保有量有望达到5457GW，发展潜力巨大。另外，中国光伏产业链在全球具有强大的竞争力和市场份额，公司作为光伏玻璃龙头公司，将长期受益。
    双玻组件占比提升，玻璃细分市场景气度更高：经过近几年的发展，双玻组件的占比持续提高，根据中国光伏协会统计2023年双玻的市占率超60%。从玻璃厚度来看，单玻厚3.2mm，双玻厚2.0mm，两片双玻的厚度大于单玻。因此，随着双玻渗透率的提高，玻璃的需求增速高于光伏装机量的增速。从供需格局来看，由于需求的快速增长，供需格局区域平衡，光伏玻璃价格处于底部，有望筑底甚至小幅回升。2023年，公司实现光伏玻璃销量12.1亿平方米，同比增长49.52%，库存下降29.28%，去库量明显。
    多因素叠加，行业龙头效果显著：公司是国内第一家通过自主研发打破国际巨头对光伏玻璃技术和市场垄断的企业，在配方、生产工艺、成本管控等方面均处于行业领先水平，规模优势明显。截止到2023年底，总产能为20600吨/天，安徽四期项目和南通项目，总计日熔量9600吨/天预计在24年点火运营，同时公司在印尼布局，以满足海外市场的需求，新增产能释放后，公司的市占率有望提高。另外，公司与众多知名光伏组件企业深度合作，如隆基绿能、晶澳科技、晶科能源等，产品销售无忧。鉴于公司众多优势，在光伏玻璃价格持续下降的过程中，公司仍能保持22.45%的毛利率。
    投资建议：绿色低碳发展深入人心，光伏作为重要的清洁能源，装机量长期增加。公司作为光伏行业的重要供应商，将长期受益。考虑到光伏玻璃库存消耗，供需趋于平衡，价格有望企稳甚至小幅回升。我们预计公司2024-2026归母净利润分别为36.73、49.77及60.33亿元，对应EPS分别为1.56、2.12及2.57元/股，对应PE分别为2.7、2.2及1.9倍，维持“买入-A”评级。
    风险提示：原材料和燃料动力价格波动风险、环境保护风险、光伏行业波动风险

公司信息更新报告：2023Q4业绩显著复苏，看好汽车+AI服务器加速放量

新洁能(605111)
    2023Q4业绩显著复苏，毛利率环比提升，维持“买入”评级
    公司2023年实现营收14.77亿元，同比-18.5%；归母净利润3.23亿元，同比-25.8%；毛利率30.75%，同比-6.2pcts；2023Q4单季度实现营收3.72亿元，同比-23.1%，环比+7.7%；归母净利润1.08亿元，同比+11.0%，环比+60.9%；毛利率31.77%，同比-2.1pcts，环比+1.6pcts。受行业景气度下行影响，我们小幅下调公司2024-2025年盈利预测至3.93/4.81亿元（调前4.37/5.35）并新增2026年盈利预测5.91亿元，对应EPS为1.32/1.61/1.98元，当前股价对应PE为28.7/23.5/19.1倍。公司在行业下行周期及时调整产品结构，业绩与毛利率复苏趋势明显。随着在汽车、AI服务器和飞行器等高端领域持续突破，公司业绩有望加速增长，维持“买入”评级。
    各产品持续升级，业绩增长动能充足
    分产品看，SGT-MOSFET方面，公司持续发力重点领域，在新能源汽车领域覆盖了比亚迪全系列车型，在国产供应商份额中处于领先地位并不断放量；在AI服务器领域，公司已在头部客户中实现批量销售，并将进一步扩大规模；在家电和工控领域，公司不断加强与视源股份、明纬电子等客户的深度合作，成长空间可观。SJ-MOSFET方面，公司4代SJ MOS系列型号齐全，已开始批量交付，2024年将加大对AI服务器等领域的推广，打造新业绩增长点；IGBT方面，公司加大了在家电、汽车等领域销售力度，应用领域不断拓宽，2024年销售额有望明显回升。
    多领域同步推进，汽车+AI服务器加速增长
    分下游看，汽车电子领域，公司与联合电子、伯特利等tier1厂商实现深入合作，成功导入哈曼卡顿、法雷奥等国际tier1厂商，后续有望加速放量；光伏储能领域，公司与头部客户紧密合作，积极推动更多大电流单管IGBT和模块的放量进度，支撑业绩稳步向好；AI服务器领域，公司围绕相关需求开发产品并积极开发下游客户，目前已在头部客户实现批量销售，未来有望加速增长；低空经济领域，公司不断加深与大疆无人机、卧龙电驱、商络电子等客户的合作，成长空间广阔。
    风险提示：下游需求不及预期；客户导入不及预期；技术研发不及预期。

2023年报点评：大单品矩阵完善，新渠道快速成长

劲仔食品(003000)
    【投资要点】
    公司发布23年年报。公司2023年实现营收20.65亿元（同比+41.26%），归母净利润2.10亿元（同比+68.12%），扣非净利润1.86亿元（同比+64.43%）。其中，Q4营收5.72亿元（同比+26.51%），归母净利润0.76亿元（同比+122.76%），扣非净利润0.77亿元（同比+153.92%）。
    大单品矩阵逐步完善，新渠道增长亮眼。分产品看，公司鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品营收分别为12.91/4.52/2.17/0.72亿元，同比增长25.87%/147.56%/18.68%/88.24%，其中公司第二大核心单品鹌鹑蛋年销售额破3亿元。目前公司拥有“二十亿级”大单品劲仔深海小鱼、“十亿级”潜力大单品鹌鹑蛋、“两亿级”实力单品豆干和肉干、“亿元级”单品魔芋等产品系列。分渠道看，公司线上/线下营收分别为16.49/4.16亿元，同比增长43.00%/34.76%，其中新媒体渠道同比增长142.60%，表现亮眼。
    盈利能力大幅提升。2023年/4Q23公司毛利率分别为28.14%/32.69%，同比提升2.49/7.91pcts。4Q23毛利率大幅提升主要原因为新品投入、春节备货错峰影响下货折减少，以及规模效应、供应链持续提升下，成本有所降低。2023年/4Q23净利率分别为10.15%/13.36%，同比提升1.62/5.77pcts，盈利能力稳步提升。2024年，公司将继续聚焦大单品深海小鱼，并专注鹌鹑蛋的产品创新与品牌化发展，保持市场份额、产品品质的领先地位。
    【投资建议】
    2024年公司大单品矩阵和新媒体渠道持续成长，业绩可期。我们调整预测，预计公司2024-2026年收入分别为26.85/33.92/41.41亿元，归母净利润分别为2.76/3.64/4.73亿元，对应EPS分别为0.61/0.81/1.05元，2024-2026年PE分别为23.23/17.60/13.54倍。维持“增持”评级。
    【风险提示】
    宏观经济复苏不及预期；
    公司产品动销不及预期。

利润增速排名大行第一，县域金融增量扩面

农业银行(601288)
    事件：3月28日，农业银行披露2023年报：全年归母净利润同比+3.91%（前三季度+4.97%）；营业收入同比+0.03%（前三季度-0.54%）；全年年化加权ROE10.91%，同比-0.37pct。
    点评：
    营收同比增速转正，利润增速位列大行之首。2023年农业银行营收同比增速较前三季度上升56bp至0.03%，由负转正；归母净利润同比增速较前三季度小幅下降1.06pct至3.91%，位居大行第一名，高于全体商业银行3.24%和大行1.77%的整体增速水平。公司业绩稳健增长，主要得益于规模快速扩张、所得税、拨备和其他非息收入的正面贡献，缓解了息差的负面拖累。业绩增速边际放缓，主要源自拨备计提力度减轻。
    净息差继续收窄，规模加速扩张。2023年农业银行净息差1.60%，较前三季度下降2bp，同比下降30bp。其中生息资产收益率和计息负债成本率分别同比下降16bp和上升12bp。资产端主要源自贷款利率同比下行30bp等因素影响，为此公司着力优化资产结构，加大了中长期信贷投放；负债端存款利率和主动负债成本率均有所上行，存款定期化趋势延续，但整体成本率仍处于行业优势水平。公司规模加速扩张，总资产、总负债、总贷款、总存款同比增速分别为17.52%、18.31%、14.41%、14.96%，增速分别较2022年提升81bp、1.03pct、下降69bp和提升42bp。
    县域金融增量扩面，收入占比持续提升。公司进一步加大县域资源倾斜配置，县域农村金融供给显著增加。截至2023年末，县域网点占比提升至56.4%，县域贷款余额同比增长19.8%，增速高于全行平均水平，且增量占全部贷款增量的50%以上。其中，县域公司类贷款、县域城镇化贷款、县域制造业贷款、县域法人绿色贷款、县域个人贷款余额分别同比增长22.68%、22.68%、23.88%、58.62%、12.78%。县域存款余额同比增长14.2%。县域金融业务营收占比较2022年提升2pct至47.7%。
    不良率持续下行，资产质量稳中向好。2023末农业银行不良率1.33%，环比下降2bp，同比下降4bp。其中，对公贷款不良率同比下降17bp至1.83%，个人贷款不良率同比上升8bp至0.73%。关注类贷款占比1.42%，同比下降4bp，隐性不良贷款生成压力减轻；拨备覆盖率303.87%，同比上升1.27pct，抵御风险能力增强，资产质量核心指标稳中向好。
    资本合理充裕，外源性补充推进。2023年末农业银行核心一级资本充足率10.72%，环比上升28bp，同比下降43bp，处于合理充裕水平。公司在推进资本集约式发展的同时，积极拓宽外源性资本补充渠道，有序发行二级资本债和永续债补充资本，夯实资本基础。
    盈利预测：农业银行基本面扎实，深耕县域、积极布局三农、绿色和数字金融，具备县域金融的独特优势，未来随着县域金融继续增户扩面，公司发展前景广阔，有望成为服务乡村振兴的领军银行和服务实体经济的主力银行。我们看好公司未来的发展前景，预计3月28日收盘价对应2024-2026年PB分别为0.56、0.52、0.48倍，维持“增持”评级。
    风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期，资产质量显著恶化等

业绩短期承压，等待经营拐点

安琪酵母(600298)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告。2023年度公司实现营收135.81亿元，yoy+5.74%，实现归母净利润12.70亿元，yoy-3.86%，实现扣非归母净利润11.04亿元，yoy-0.87%。单Q4，公司实现营收39.28亿元，yoy+1.76%，实现归母净利润3.58亿元，yoy-15.48%，实现扣非归母净利润2.95亿元，yoy-3.84%。
    收入承压，国内收入端有所拖累。分品类来看，全年酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他产品营收同比+5.38%/-3.15%/-11.88%+26.4%；单Q4酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他产品营收同比-1.79%/-20.56%/-14.97%+80.13%。分区域来看，23全年国内营收87.61亿元，yoy-1.20%，国外营收47.86亿元，yoy+21.99%；23Q4国内实现营收26.05亿元，yoy-9.17%，国外实现营收12.89亿元，yoy+27.38%，从销售区域来看，国际市场增长速度高于国内市场，得益于公司长期坚持的国际化战略布局。总体看主业酵母及深加工产品增速表现相对平淡，我们认为主要系23年以来国内酵母下游烘焙等产业需求偏弱的影响；另外，制糖业务剥离也有所拖累。
    酵母吨价下降致毛利率承压，费用率总体稳定。23年公司实现综合毛利率24.19%，同比-0.61pct。酵母及深加工主业毛利率30.65%，同比-1.02pct，其中吨价yoy-4.52%对盈利形成一定压力，成本端应对糖蜜价格波动，公司采用水解糖代替部分糖蜜进行生产，上半年已实现3条自制水解糖产线满产，我们认为水解糖产能建设有望锁定原材料价格上限，若明年糖蜜市场供给端放量，糖蜜价格有望回落，公司毛利率有提升空间。23年海外毛利率为30.69%/+4.86pct，海外毛利率提升一定程度上体现公司海外竞争能力加强。费用方面，销售费用率5.18%，-0.50pct；管理费用率3.38%，+0.35pct；研发费用率4.44%，+0.27pct，财务费用率0.12%，+0.07pct，公司23全年费用率整体保持平稳。23年公司获得政府补助1.35亿，对比22年2.36亿有所下降，对公司业绩造成影响。
    投资建议：公司年报披露24年营业收入目标同比增加15.37%至156.69亿元，归母净利润同比增加7.8%至13.69亿元的经营目标。从基本面看，国内新产能投产有望支撑销量增长；海外新兴市场有望延续高增，奠基公司收入提升。利润端，随着水解糖产能逐渐投产，公司有望优化原材料成本，若24年糖蜜供给增加，糖蜜价格有望下降，公司毛利率有望修复。我们调整24-26年归母净利润预测至13.65/15.73/18.41亿元，对应EPS1.57/1.81/2.12元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格提升；产能释放不及预期；行业竞争加剧；汇率波动

主动脉介入龙头业绩持续高增

心脉医疗(688016)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入11.9亿元（+32.4%），归母净利润4.9亿元（+38%），扣非归母净利润4.6亿元（+42.7%）。
    主动脉介入龙头，业绩持续高增。按季度来看，公司2023Q1/Q2/Q3/Q4单季度营业收入分别为2.9/3.4/2.7/3亿元（+10.8%/+67.3%/29.9%/+28.6%），实现归母净利润分别为1.3/1.6/1.1/1亿元（+1.1%/+69%/+26.9%/+85.7%）。主要系公司主要产品受到市场广泛认可，产品竞争力持续增强，产销量稳步提升。从盈利能力来看，公司2023年毛利率为76.5%（+1.3pp），销售费用率为11%（-0.64pp），财务费用率为-0.7%（+0.5pp），基本保持稳定。净利率为41%（+1.77pp）。
    核心产品放量速度较快。公司创新性产品Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统、Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统、Reewarm PTX药物球囊扩张导管持续发力，新产品Talos直管型胸主动脉覆膜支架系统及Fontus分支型术中支架系统入院家数及终端植入量均增长较快。终端覆盖方面，Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统已覆盖累计超过1000家终端医院，Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统已覆盖累计超过800家终端医院，Reewarm PTX药物球囊扩张导管已覆盖累计超过900家终端医院。
    全球化发展加速推进。2023年公司海外销售收入同比增长55%，公司目前已销售覆盖31个国家，业务拓展至欧洲、拉美和亚太其他国家和地区；其中Castor在新加坡及多个欧洲国家实现首例植入，累计已进入16个国家；Minos在土耳其等国实现首例植入，累计已进入19个国家；Hercules Low Profile直管型在新加坡及多个欧洲国家实现首例植入，累计已进入21个国家；Reewarm PTX药物球囊扩张导管在巴西实现首例植入。
    盈利预测与评级：预计公司2024~2026年EPS分别为7.76、9.83、12.15元，公司创新器械占比持续提升，战略转型效果逐步显现，维持“买入”评级。
    风险提示：汇率波动风险，政策控费风险，创新产品放量或不及预期。

出海布局加速，新车上市有望超预期

长城汽车(601633)
    事件：3月28日，公司发布2023年年报：2023年实现营业收入1732.1亿元，同比+26.1%，归母净利润70.2亿元，同比-15.1%，扣非归母净利润48.3亿元，同比+8.0%。其中Q4实现营业收入537.1亿元，同比+41.8%、环比+8.4%；归母净利润20.3亿元，同比+1818.2%、环比-44.2%；扣非归母净利润10.3亿元，同比+652.0%、环比-66.3%。
    公司业绩与此前快报基本一致，量价齐升驱动收入增长。
    1）量增：2023年公司汽车总销量123万辆、同比+15.9%，其中Q4销售36.6万台、环比+6.3%；
    2）价升：2023年ASP达到14.1万元、同比提升1.1万元，主要原因在于销售结构优化：①2023年坦克销量16.3万台，占比提升1.4pct至13.2%②出口销量31.4万台、同比+82.4%，占比提升9.3pct至25.5%，国内/海外单车ASP分别为12.9/16.9万元、同比提升0.7/1.6万元；其中Q4整体单车ASP14.7万元、环比+0.3万元。
    毛利率略有下滑，扣除汇兑影响单车盈利基本持平。
    1）毛利率：2023年公司毛利率18.7%、同比下滑0.6pct，其中国内和海外毛利率分别为15.5%/26.0%；Q4毛利率为18.5%，同比提升0.5pct主要系销量结构优化以及上游原材料价格下降，环比下滑3.2pct我们认为主要系终端折扣力度加大、主动控制燃油车库存等影响；
    2）费用端：2023年销售费用率4.8%，同比+0.5pct，主要系加大新能源车型投放力度、增加相应渠道营销投入等所致；管理费用率2.7%，同比-0.8pct，主要系股份支付费用减少以及规模优势凸显；研发费用率4.6%、基本持平，研发投入保持稳健，2024年将有Coffee OS3、无图全场景NOA发布；
    3）单车盈利：2023年单车净利0.6万元，同比下滑0.2万元，主要系去年同期受汇兑损益影响较大，在新能源销量占比提升9.6pct至20.8%的情况下，若剔除汇兑损益影响，实现单车净利0.6万元、与去年同期基本持平；Q4单车净利0.6万元、环比-0.5万元，主要受到终端折扣力度加大、主动控制燃油车库存以及年终奖金计提影响。
    新能源越野+出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。
    1）新能源越野有望带来高弹性增长。新能源越野行业空间大，坦克500/400热度居高不下，2024年坦克700/300PHEV等多款新车上市有望贡献显著业绩增量。
    2）出海布局加速。23年长城出口总量超30万，24年将在欧洲、东盟、拉美、中东、澳洲、南非等多个地区实现全面布局，3月已有坦克300进入南非与墨西哥市场，坦克500与哈弗H6登陆印尼市场，同时巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。
    3）多款新车上市，主流市场有望持续突破。3月二代大狗Hi4上市、有望提振销量，未来枭龙Max改款、蓝山改款等新车上市，在续航、动力、外观、内饰、智驾均有升级，有望取得超预期表现。
    投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2024-2026年归母净利润分别为139.0、195.2、227.1亿元，对应当前市值PE分别为14.0、10.0和8.6倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价40.67元/股。
    风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。
   

盈利阶段承压，技术及产能储备充分

高测股份(688556)
    投资要点：
    全年营收及利润高增长，2023Q4阶段承压，派发现金分红。公司发布2023年报，报告期内实现营收61.84亿元（同比+73.2%）、实现归属净利润14.61亿元（同比+85.3%）、实现经营活动净现金流11.94亿元（上年为2.24亿元）。测算，公司2023Q4营收19.73亿元（同比+43%/环比-17%）、2023Q4归属净利润2.88亿元（同比-20%/环比-37%）。公司2023年度利润分配及资本公积转增股本方案为，拟向全体股东派发现金红利1.53亿元，拟以资本公积向全体股东每10股转增6股。此前，公司已于2023年11月进行2023年前三季度利润分配，派发现金红利3.39亿元。
    金刚线出货量同比高增，代工业务放量增长。公司立足高硬脆材料切割技术，围绕光伏硅片切割场景部署设备、耗材、代工等业务。2023年公司光伏切割设备收入28.7亿（同比+95%）、光伏切割耗材收入11.6亿（同比+38%）、切片代工收入17.2亿（同比+43%）。其中：光伏切割设备业务需求旺盛，公司快速迭代多款设备产品，市占率稳居第一，截止2023年底的设备类在手订单达到22.60亿元（同比+53%/环比-16%）；切割耗材业务推动行业技术发展，公司在32μm等多种线型高碳钢丝金刚线批量销售的基础上，实现30μm线型高碳钢丝金刚线批量测试，并加快钨丝细线化迭代应用，金刚线全年产量达到5600万千米（同比+66%），毛利率提升15pcts，金刚线研发及生产的子公司（长冶高测、壶关高测）利润成倍增长；切片代工业务订单快速释放，与通威、京运通、双良、美科等客户建立长期代工合作关系，全年切片代工有效出货量25.5GW，实现翻倍增长，受行业波动影响，切片代工的子公司（乐山高测、盐城高测）利润同比下滑。
    在建工程同比高增，新增产能投放在即。截止2023年末，公司在建工程规模达到3.74亿元，处于历史高值。重要在建项目有电镀金刚线生产线（预算数2亿元，进度49%）及硅片生产设备（预算数5.9亿元，进度74%）。截止2023年末，公司金刚线产能规模6000万公里，切片代工产能规模38GW，在建产能包括“宜宾（一期）25GW光伏大硅片项目”、“壶关（一期）金刚线项目”。上述产能预计2024上半年投产，估算2024年末公司金刚线产能将达到1亿公里、硅片代工产能将达到63GW。预期未来筹集的宜宾二期（25GW）、乐山二期（14GW）切片产能落地后，将推动公司总产能再上台阶。
    持续高研发投入，技术创新创造价值。2023年公司研发费用3.89亿元（同比+73%），研发人员数量达到584人（同比+100人），研发人员均薪达到39.28万元（同比+18%），研发方向包括高产能高自动化切割设备、适配更薄硅片切割的半棒半片切割技术、碳化硅金刚线切片设备等。2023年公司加强产业上下游协同研发，与通威太阳能及永祥股份成立了硅片研究联合实验室，推进HJT、TOPCon的n型硅片技术开发与升级。
    单季度净利率环比下降，经历行业波动时期。2023Q4公司单季度毛利率35.0%（环比-9.2pcts）、单季度净利率14.6%（环比-11.5pcts）。2023年下半年行业供需格局变化明显，产品价格波动加剧，叠加新基地投产后的摊销费用，预计公司2023Q4硅片代工业务盈利能力明显承压。预计随着公司低成本产能的达产，以及技术创新的降本效果体现，公司将建立稳定的盈利能力。
    盈利预测。预计公司2024-2026年营收75.2亿元、88.6亿、102.9亿，归属净利润12.0亿元、14.9亿元、17.8亿元，利润同比变动为-18%、25%、19%，根据拟转增后的股本计算EPS分别为3.5元、4.4元、5.2元，对应市盈率PE分别为9.1倍、7.3倍、6.1倍。公司在光伏硅片切割领域技术积累深厚，提效降本能力领先，给予2024年业绩合理估值10-14倍PE，合理区间35.3-49.4元，维持“买入”评级。
    风险提示：产能扩张进度推迟，产品价格竞争加剧，细线化进度不及预期，硅片价格大幅波动

深度报告：光纤光缆主业为基，多元化布局开拓成长空间

长飞光纤(601869)
    投资要点：
    全球领先的棒纤缆及数通产品供应商。长飞光纤拥有完备的产品矩阵，形成了棒纤缆、光器件及模块、综合布线、通信网络工程等通信相关产品与服务一体化的完整产业链及多元化和国际化的业务模式，致力于引领世界信息传输与智慧联接领域前进与发展，在全球光纤光缆行业占据重要市场份额。
    公司具备领先的棒纤缆制备工艺，占据全球光纤光缆市场重要份额。长飞光纤是国内第一家拥有光纤预制棒生产能力的企业，公司掌握的“PCVD+RIC”光纤预制棒生产技术处于世界领先水平。长飞光纤连续多年位列全球光纤光缆市场榜单前三位，在2023年，全球前十大厂商占据光纤光缆市场88.2%的市场份额，其中长飞光纤占
    据全球11.30%的市场份额。
    光网建设驱动光纤光缆主业上行。世界各地密集制定光纤接入规划，加强覆盖广度与提升连接速率向千兆规模进发是未来各国网络建设重要发展方向，家庭宽带市场需求持续旺盛，持续推动着全球宽带网络的光纤化改造。大规模算力资源海量数据调度需求，对骨干传送网提出更高要求。400G在骨干网中大规模部署，对于光纤性能提出了更高要求，特种光纤产业将迎来高速发展期。
    多元化布局业务前景可期。1）光模块领域，完成博创科技与长芯盛的整合，10G PON OLT光模块及DWDM器件产品在国内市场领先，已向多家国内外互联网客户批量供货25G至400G速率的中短距光模块、有源光缆和高速铜缆；2）第三代半导体领域，长飞先进半导体完成36亿元股权融资，启动具备年产6英寸碳化硅MOSFET、晶圆36万片及功率器件模块6100万个能力的生产基地建设；3）海缆工程领域，长飞持续增加海洋领域业务投入，携手宝胜持续加码布局海洋业务，目前已具备施工服务能力并取得市场突破。
    投资建议：长飞光纤是全球领先的棒纤缆及数通产品供应商，光纤光缆主业具备领先的工艺技术优势，在全球光纤光缆市场占据重要市场份额。在光纤光缆主业受海内外光网建设拉动需求持续增长，光模块/第三代半导体/海缆驱动等多元业务持续取得实质性进展的共同驱动下，公司业绩有望实现较优增长，预计2024-2025年EPS分别为1.72、1.94元，对应PE分别为17倍、15倍，维持“买入”评级。
    风险提示。行业竞争加剧、需求不及预期、资本开支不及预期、汇率波动风险。

核心业务平稳增长，数字转型加速全球商机落地--2023年年报业绩点评

海尔生物(688139)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营业收入22.81亿元（-20.36%），归母净利润4.06亿元（-32.41%），扣非净利润3.31亿元（-37.83%），经营性现金流2.49亿元（-60.59%）；2023Q4实现营业收入4.55亿元（-42.37%），归母净利润0.49亿元（-64.93%），扣非净利润0.38亿元（-69.61%）。
    持续融合数智技术创新，核心业务打开新成长空间。尽管面临高基数、宏观环境弱复苏、行业政策环境变化等因素，2023年公司核心业务收入（剔除5.87亿元公共卫生防控类业务收入）仍保持略高于预期的正向增长，非存储类新产业占收入比重达38%，同比增长30%以上。1）生命科学板块：2023年实现营收10.31亿元（-17%），剔除公共卫生防控类业务后核心业务下降6%，自动化样本管理、生物培养、离心制备等新品类加速放量，公司一方面通过CGT智能自动化细胞制备方案逐渐切入生物制药工艺环节，另一方面面向科研高校用户不断完善样本管理与多场景解决方案；2）医疗创新板块：2023年实现营收12.41亿元（-23%），剔除公共卫生防控类业务后核心业务同比增长6%，用药自动化场景方案保持高速增长，血/浆站场景用户需求逐步复苏，医疗新基建、公卫体系数字化升级、血/浆站疫后复苏为板块业绩增长贡献增长驱动力。
    国内经营环境改善促进复苏，海外布局强化加速商机落地。1）国内：2023年实现营收14.89亿元（-26%），剔除公共卫生防控类业务后核心业务同比增长4%，全年新增用户数量占比超30%，其中二级及以下医疗机构用户占比30%，随着国内政策环境趋于改善、招投标活动逐步恢复，国内业务有望恢复较高速稳定增长；2）海外：2023年实现营收7.83亿元（-6%），经销类业务持续增长，目前公司已搭建覆盖800多家经销商、150多个国家/地区的市场网络布局，累计400余个型号获境外认证，应用场景不断拓展，并聚焦国际化转型和产品方案升级不断促进新商机落地，成长新空间持续打开。
    业务结构升级驱动毛利改善，坚持科技创新丰富产品布局。2023年公司毛利率提升2个百分点至51%，主要受益于创新驱动业务结构升级和全流程降本增效。公司2023年研发投入3.21亿元（+10%），占营收比重14%，坚持以制冷、智能化、精密制造及材料、自动化、数字化、生物技术六大技术平台为核心，从低温向多领域产品快速拓展，并聚集数字化转型，推进以用户为中心的研发、采购、制造、市场、售后等各节点全流程数字化建设。
    投资建议：海尔生物依托领先的低温存储技术和物联网解决方案，发展实验室装备及医疗自动化产品，长期增长前景良好。考虑到短期内下游需求复苏较弱，我们下调公司2024年-2026年归母净利润预测至5.06/6.25/7.65亿元，同比增长24.51%/23.71%/22.29%，EPS分别为1.59/1.97/2.41元，当前股价对应2024-2026年PE为18/14/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、新品研发与上市进展不及预期的风险、经营环境恢复不及预期的风险、海外贸易环境不确定的风险。

战略融合昆药，实现营收端和利润端双增长

华润三九(000999)
    主要观点：
    事件：
    公司发布年度报告，2023年公司实现营收247.39亿元，同比+36.83%；实现归母净利润28.53亿元，同比+16.50%，扣非归母净利润27.11亿元，同比+22.18%。
    分析点评
    战略融合昆药，实现营收端和利润端双增长
    2023年，公司依托清晰的商业模式和业务发展逻辑，坚持“品牌+创新”双轮驱动，战略性融合昆药业务，实现营业收入247.39亿元，同比+36.83%；实现归母净利润28.53亿元，同比+16.50%，扣非归母净利润27.11亿元，同比+22.18%。剔除昆药并表影响，公司营业收入稳健，符合预期。
    四季度营收稳健增长。单季度来看，公司2023Q4实现营收63.5亿，同比+2.72%；实现归母净利润4.5亿，同比-9.29%，扣非归母净利润4.1亿元，同比-6.57%。
    公司整体毛利率为53.24%，同比-0.78个百分点。期间费用率34.22%，同比+0.25个百分点，费用率提升主要系并购昆药集团所致。其中销售费用率28.16%，同比+0.08个百分点；管理费用率6.16%，同比+0.30个百分点；研发费用率2.89%，同比-0.40个百分点；财务费用率-0.10%，同比-0.13个百分点。经营性现金流净额为41.9亿元，同比+39.43%。
    坚持战略引领，凝聚增长势能，勇攀发展新高峰
    CHC健康消费品业务：公司CHC健康消费品业务持续丰富品牌矩阵，多措并举推动大单品建设，升级“三九商道”体系强化渠道及终端管理能力，巩固自我诊疗领域的行业地位，2023年实现营业收入117.07亿元，同比增长2.83%。其中，品牌OTC业务增长较好，康慢业务消化集采影响保持稳定增长，专业品牌业务由于普药品种规模调整略有下滑。
    处方药业务：处方药业务因中药配方颗粒业务受国标切换及15省启动联盟集采影响，实现营业收入52.20亿元，同比下降12.64%，表现大幅低于预期。后期公司将以“推学术、强招标、创模式”为关键举措，持续强化医学引领，从循证医学角度积极开展研究，不断提升产品学术价值和产品竞争力，积极应对配方颗粒业务多地区集中带量采购工作，实现全品种入围；同时加速国标省标工艺优化工作，通过新技术实现降本增效。
    昆药业务：2023年公司与子公司昆药集团围绕“四个重塑”的融合工作稳步推进，确立了将其打造成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康/慢病管理领域领导者”的战略目标。昆药集团重点聚焦慢病管理和老龄健康领域，2023年实现营收77.03亿元，因商业板块业务结构优化及对外援助业务减少，同比下降6.99%。昆药集团产品结构持续优化、多举措推进降本增效，实现归母净利润4.47亿元，同比增长16.05%；实现扣非归母净利润3.35亿元，同比增长33.45%。
    研发引领，创新驱动，赋能企业核心竞争力打造
    2023年，公司研发投入8.89亿元，在研项目共计112项，主要围绕抗肿瘤、骨科、皮肤、呼吸、抗感染等治疗领域；获得发明专利授权71项，实用新型专利64项。公司获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊、注射用阿莫西林克拉维酸钾（II）等5个《药品注册证书》，进一步丰富消化、心脑血管、呼吸及抗感染产品，其中盐酸乌拉地尔注射液中选第九批国家药品集中采购。此外，注射用头孢呋辛钠通过国家仿制药质量和疗效一致性评价。昆药集团双氢青蒿素磷酸哌喹片40mg/320mg获得WHO的PQ认证，列入世界卫生组织及公立机构抗疟药采购范围。公司以“参附注射液”“红花注射液”“参麦注射液”“新泰林”“999理洫王牌血塞通三七软胶囊”“青蒿系列产品”为研究对象的科研项目先后荣获国家科学技术进步奖二等奖。
    投资建议
    考虑到昆药并表，且根据公司最新披露的23年年度报告数据，我们调整了此前盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为
    279.20/313.66/349.97亿元（24-25年原预测值为300.33/336.61亿元），分别同比增长12.9%/12.3%/11.6%，归母净利润分别为
    33.02/38.00/43.74亿元（24-25年原预测值为31.28/36.01亿元），分别同比增长15.8%/15.1%/15.1%，对应估值为16X/13X/12X。维持“买入”投资评级。
    风险提示
    市场及政策风险；研发创新风险；并购整合风险。

2023年年报点评：分红提升回报股东，毛差修复可期

新奥股份(600803)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，实现营收1438.4亿元，同比降低6.7%；实现归母净利润70.9亿元，同比增长21.3%。
    平台交易气量快速增长，核心利润持续增加。2023年公司平台交易气销售气量达50.5亿方，同比增加44.0%，其中海外平台交易气销售气量达19.4亿方，同比下降4.4%，国内平台交易气销售气量达31.1亿方，同比增长110%，主要覆盖浙江、广东、福建、重庆、山西等省份。2023年公司平台交易气核心利润达到34.1亿元，同比增长56.2%，毛利率达18.1%，同比下滑0.9pp，主要系天然气价格下滑。
    剥离煤炭资产，加强分红力度。公司于2023年四季度出售煤炭资产新能矿业，并将所得投资收益进行三年特别派息，23-25年每股特别派息分别为0.25/0.22/0.18元（含税），此外公司承诺23-25年分配现金红利每年增加额不低于0.15元/股（含税），综合特别派息和现金红利规划，2023-2025年公司每股分红将不低于0.91/1.03/1.14元（含税）。
    顺价机制持续推进，毛差有望修复。2022年以来，各地陆续出台政策推进顺价机制，公司拥有国际国内双资源联动，具备天然气上中下游一体化优势，随着“双碳”政策的深入推进，公司天然气市场占比有望进一步扩大。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年公司归母净利润分别66.3亿元/74.8亿元/83.0亿元，对应2024-2026年EPS分别为2.14/2.41/2.68元。我们给予公司2024年12倍PE，对应目标价25.68元，上调至“买入”评级。
    风险提示：天然气价格上行风险，新项目建设不及预期风险，政策不及预期风险。

营收增长稳健，资产质量压力可控

邮储银行(601658)
    事项：
    3月28日，邮储银行发布2023年年报，全年实现营业收入3425亿元，同比增长2.25%，实现归母净利润863亿元，同比增长1.23%，年化加权平均ROE10.85%，较去年同期下降1.04个百分点。2023年年末总资产15.73万亿元，较上年末增长11.8%，其中贷款较上年末增长13.0%，存款较上年末增长9.76%。23年公司利润分配预案为：每10股派息2.610元（含税），分红率30%。
    平安观点：
    营收增长稳健，非息收入贡献提高。邮储银行全年营业收入同比增长2.25%（vs+1.24%，23Q1-3），增速水平持续保持稳健，非息收入贡献略有提高。拆分非息收入结构来看，4季度手续费及佣金收入增长略有下滑，全年同比负增0.64%（vs+0.32%，23Q1-3），剔除22年理财净值型产品转型一次性因素后，同比增长12.05%（vs+16.14%，23Q1-3），我们预计四季度资本市场的波动导致居民财富管理类业务需求略有下降进而拖累中收业务增长。其他非息收入则由于4季度债市贡献比较明显，全年同比负增1.45%（vs-11.8%，23Q1-3），负增缺口缩窄较为明显，对于营收的正面贡献也在逐步提高。净利息收入增长整体保持平稳，全年同比增长3.00%（vs+3.12%，23Q1-3），绝对水平虽有所下滑，但预计仍保持在可比同业前列。盈利方面，邮储银行归母净利润23年全年同比增长1.23%（vs+2.45%，23Q1-3），保持稳健水平。
    负债成本稳定，下沉区域优势显现。邮储银行2023年净息差为2.01%（vs2.05%，23Q1-3），延续下行趋势，我们判断主要是受到了资产端定价的拖累，23年末，生息资产收益率为3.56%（vs3.63%，23H1），贷款收益率为4.13%（vs4.24%，23H1），降息、调降存量按揭贷款利率以及市场竞争加剧等因素都拖累了资产端定价水平。但公司负债成本压力整体保持平稳，全年计息负债成本率与半年末持平于1.54%，存款成本率较半年末下降1BP至1.53%，拆分结构来看，公司通过降低定期存款利率来对冲行业性的存款定期化影响，23年个人定期和公司定期存款利率分别同比下降了15BP/16BP至2.02%/2.16%，我们预计一方面是因为存款挂牌利率调整释放的红利，另一方面也与公司以价值存款为核心的战略打法息息相关。
    规模方面仍保持稳健增长，23年末总资产同比增长11.8%（vs+13.3%，23Q3），其中贷款同比增长13.0%（vs+12.1%，23Q3），对公贷款仍是主要的支撑因素，对公贷款全年增速水平快于整体水平7.4个百分点。但能够看到公司4季度零售贷款增速略有回暖，23年末同比增长10.5%（vs+9.59%，23Q3），其中个人经营贷款是重要的支撑因素，占到全年零售贷款增量的60.6%，我们判断主要是因为公司在下沉区域特别是农村市场的差异化竞争优势逐步显现，个人经营贷款增量也达到了历史年度的新高。负债方面，23年末存款同比增长9.76%（vs+10.0%，23Q3），增速水平保持稳健。
    资产质量压力可控，拨备水平维持高位。邮储银行23年末不良率较3季度末抬升2BP至0.83%，年化不良贷款生成率较3季度末上升3BP至0.85%，我们预计主要是延期还本付息政策到期后小微企业风险暴露的带来的资产质量扰动，但公司风险指标绝对水平仍处低位，整体资产质量保持稳定。前瞻性指标方面，关注率较3季度末上升6BP至0.68%，逾期率较3季度末下降1BP至0.91%，虽有所抬升，但绝对水平仍然较低，整体潜在资产质量可控。邮储银行拨备绝对水平维持高位，23年末拨备覆盖率和拨贷比分别环比3季度末下降16.34pct/4bp至348%/2.88%，虽有所下降但绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持充足。
    投资建议：关注零售修复，差异化竞争优势持续。邮储银行作为唯一一家定位零售银行的国有大行，凭借“自营+代理”的独特模式，维持广泛的客户触达范围，县域和中西部区域的地区优势继续稳固，客户基础扎实可靠。此外，公司300亿元永续债成功发行，为公司规模扩张提供了新的有生力量。考虑到持续降息以及存量按揭贷款利率下调的负面影响，我们小幅下调公司24-25年盈利预测，并新增26年盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为0.88/0.93/0.98元（原24-25年预测为0.98/1.07元），对应盈利增速分别为1.7%/4.9%/5.2%（原24-25年预测为8.6%/9.6%），目前邮储银行股价对应24-26年PB分别为0.56x/0.52x/0.48x，综合考虑公司负债端扎实的客户基础、资产端的潜在提升空间、领先同业的资产质量表现，我们维持公司“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

23年报点评：负债端复苏但投资端拖累利润表现，经济假设调整提升报表信服力

中国人寿(601628)
    归母净利润环比有所改善，全年净利润受投资端拖累。2023A公司归母净利润211.1亿元，同比-34.2%；23Q4单季归母净利润49亿元，同比+408%，环比大幅增长（23Q3为0.5亿元）。投资收益大幅下滑是拖累公司23年全年业绩的主因，2023A公司净投资/总投资/综合投资收益率分别为3.77%/2.68%/3.23%，较2022年同期分别-23bp/-126bp/+131bp。
    个险银保双轮驱动，渠道延续高质量发展。公司NBV368.6亿，同比+11.9%，其中个险NBV346.5亿，同比+10.4%。首年期交保费1126亿元，同比+16.7%。个险方面，首年期交保费为918亿元，同比+12.6%；其中十年期及以上首年期交495亿元，同比+18.4%；十年期及以上占比53.92%，较去年同期+2.64Pct，长缴期业务占比提升带动业务结构持续改善，个险NBV Margin提升2.5Pct至29.9%。个险销售人力为63.4万人，较去年同期下降5.1%；销售队伍产能大幅提升，月人均首年期交保费同比+28.6%。
    银保方面，首年期交保费207亿元，同比+39.4%，5年期及以上首年期交保费达99亿元。银保渠道客户经理达2.3万人，季均实动人力同比提升8.5%。
    经济假设调整提升内含价值可信度，但NBV/EV水平有所下滑。23年年报对经济假设进行调整，其中投资回报率假设从5%下调0.5%至4.5%，贴现率从10%下调2%至8%。调整后2023年内含价值12606亿元，较2022年同期+5.6%（已追溯）。新假设/旧假设下23年EV分别为12606/12933亿元，使用新经济假设后，23年内含价值较旧假设-2.5%。新假设/旧假设下23年NBV分别为369/410亿，使用新经济假设后，23年NBV较旧假设-10%。经济假设调整后，EV和NBV的可信度提升，在投资收益率中枢下滑的背景中，新假设更具信服力。但由于存量与增量产品结构有所差异的原因，假设调整后NBV/EV水平有所下降。
    投资观点：23年全年受资本市场波动影响，净利润表现受到压制；我们认为负债端复苏迹象明显，且推动负债端增长的核心因素（需求侧低风险偏好）在24年并未发生变化，24年负债端增长可期；使用更稳妥和贴近现实的经济假设后，公司报表层面更具信服力，PEV估值存在上修空间。考虑到未来资本市场波动预期，我们下调2024-2026年公司归母净利润分别至233亿元、261亿元及318亿元，同比增速+10%、+12%、+22%（前次预估24-25年归母净利润为527亿元及585亿元），截止2023年3月28日公司2023PEV仅0.56x，处于历史估值较低位，看好24年负债端延续增势、资产端受益于资本市场回暖带来的资负共振投资机会，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策大幅调整；权益市场大幅波动；保单销售不如预期。

年报点评报告：2023年业绩扭亏，煤电仍有修复空间

大唐发电(601991)
    事件：
    公司发布2023年年报，2023年实现营收1224.04亿元，同比+4.77%；归母净利润13.65亿，2022年同期为-4.10亿元。
    其中，2023Q4单季营收317.85亿元，同比+7.46%；归母净利润-14.70亿元，2022年同期为-11.74亿元。
    观点：
    2023年业绩扭亏为盈，减值拖累Q4业绩。分业务来看，2023年煤机、燃机、风电、光伏、水电板块利润总额分别为-1.33亿元/3.92亿元/25.56亿元/4.80亿元/13.83亿元，同比分别+59.20/+4.83/+2.70/+0.36/-2.44亿元，其中，火电发电单位燃料成本比上年同期下降27.21元/兆瓦时，带动煤电大幅减亏。其中，Q4计提资产减值损失13.56亿元，主要原因是内蒙古煤电一体化项目受政策调整后不具备开发条件，项目终止。
    煤电板块仍有修复空间。2023年，公司售电量2594亿千瓦时，同比+5.06%，其中火电/风电/水电/光伏售电量分别同比+6.21%/+16.53%/-10.30%/+60.79%；公司合并口径完成上网电价（含税）466.41元/兆瓦时，同比增长5.62元/兆瓦时。展望2024年，随着煤电成本进一步下行，公司业绩仍有进一步修复空间。
    新能源核准+在建达12.8GW，项目储备较为充足。2023年，公司新增装机4.8GW，其中火电燃机0.6GW、风电项目2.0GW、光伏项目1.6GW，低碳清洁能源装机占比进一步提升至37.75%。2023年公司新增核准容量12.8GW，其中风电2.2GW，光伏5.5GW。截至2023年末，公司在建新能源项目共计5.1GW，其中风电/光伏为3.0/2.1GW。公司在建+核准项目新能源达12.8GW，项目储备较为充足，后续有望贡献业绩增量。
    盈利预测和投资评级：展望2024年，公司火电业绩有望继续改善，新能源装机也有望快速提升。预计公司2024-2026年归母净利润分别为41/51/60亿元，对应2024-2026年PE分别为12.9/10.5/8.8倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：政策推进不及预期；新增装机不及预期；煤炭价格大幅上涨；电价下调；行业竞争加剧等；投资收益不及预期。

2023年年报点评：产品结构持续优化，胰岛素国际化进程加速

通化东宝(600867)
    集采加速国产替代，公司经营业绩恢复增长。2023年3月28日，公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入30.75亿元，同比增长10.69%；实现扣非归母净利润11.68亿元，同比增长38.88%。
    产品结构持续优化，胰岛素各系列产品销量的全面增长。胰岛素国家专项集采在各省市陆续落地，在胰岛素产品价格出现下降的同时，国产替代进程大大加速，推动公司产品市场份额持续攀升。2023年，公司人胰岛素市场份额超40%，稳居行业第一。公司甘精胰岛素市场份额持续快速增长，2023年近10%。2023年公司胰岛素全系列产品销量为8,322.12万支，同比增长12.84%，其中胰岛素类似物销量同比增长超60%。产品销量的提升大幅抵消胰岛素集采落地后降价带来的影响，并带动营业收入同比实现强劲增长。
    研发管线稳步推进，不断拓宽治疗领域。公司深耕内分泌代谢治疗领域，在胰岛素类似物方面，赖脯胰岛素注射液25R目前处于III期临床总结阶段，超速效赖脯胰岛素注射液进入临床III期，可溶性甘精赖脯双胰岛素注射液已达到I期临床终点。此外公司已将治疗领域由糖尿病拓宽至痛风/高尿酸血症治疗领域，同时不断探索布局拥有降糖、减重、非酒精性脂肪性肝炎（NASH）等多适应症产品。在研项目包含3款糖尿病治疗领域一类新药、2款痛风/高尿酸血症治疗领域一类新药以及痛风治疗领域化学口服药物。糖尿病领域，公司拥有SGLT1/SGLT2/DPP4三靶点抑制剂、GLP-1/GIP受体双靶点激动剂、口服非肽类小分子GLP-1受体激动剂，目前这三款药物均处于临床I期；痛风领域，公司拥有URAT1排尿酸药物，目前处于临床II期，XO/URAT1双靶点抑制剂，目前Ⅰ期临床试验完成总结报告。此外，公司还进行了痛风治疗领域化学口服药物依托考昔片的研发，这是最新一代的选择性环氧化酶-2（COX-2）抑制剂，2023年9月，收到国家药品监督管理局下发的依托考昔片申报生产的受理通知书。
    加速胰岛素国际化步伐，扩大产品海外布局。2023年上半年，公司人胰岛素注射液上市许可申请已获得欧洲药品管理局正式受理，2023年下半年，公司与健友股份达成战略合作，共同进军美国胰岛素市场。GLP-1RA方面，利拉鲁肽注射液国内获批上市，公司也在加速与科兴制药合作在海外17个新兴市场利拉鲁肽的注册和申报。
    投资建议：公司深耕糖尿病领域，不断拓宽治疗领域，胰岛素国际化进程不断加速，我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入34.46/38.50/44.60亿元，实现净利润13.52/15.18/17.39亿元，对应PE为15/13/12倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：集采风险；行业政策风险；产品研发不及预期风险；市场竞争加剧风险；产能释放销量增长不能与集采降价对冲风险。

Q4业绩边际改善，自营与基金业务表现稳健

中金公司(601995)
    事项：
    中金公司发布2023年年报，营业收入229.90亿元（YoY-11.87%），归母净利润61.56亿元（YoY-18.97%）。总资产6243亿元，归母净资产1046亿元，EPS（摊薄）1.28元/股，BVPS为18.27元/股。
    平安观点：
    23Q4单季度业绩边际改善。2023年经纪/投行/资管/自营净收入分别同比-13%/-47%/-11%/-0.5%，利息净收入-13亿元（上年同期为-10亿元），经纪/投行/资管/自营/利息净收入分别占比20%/16%/5%/46%/-6%，五大业务表现均有所承压。而受汇率波动影响，汇兑收益同比+300%，使营业收入降幅收窄。费用端相对刚性，营收下滑背景下公司归母净利润率进一步下滑至26.8%（YoY-2.3pct）。2023年末公司杠杆倍数5.2倍，较年初下降0.4倍，平均ROE为6.0%（YoY-2.2pct）。分季度来看，业绩前高后低，但23Q4业绩环比有明显改善，23Q4单季度营收55亿元（QoQ+10%），主要系投行及自营业务驱动，归母净利润15亿元（QoQ+48%），主要系单季度管理费用环比下降7%。
    自营业务表现相对稳健，代客业务仍保持领先地位。尽管23年股票市场行情整体震荡调整，但公司自营收入基本较上年持平，其中权益型交易性金融工具及衍生金融工具投资收益66亿元（YoY+18%），主要系科创板跟投产生的收益净额转亏为盈；债权型投资收益38亿元（YoY+18%），预计系债权投资规模扩张和收益率提升。公司股票、固定收益交易业务仍保持领先地位，股权场外衍生品业务稳健发展，2023年末公司场外衍生品对冲持仓的股票/股权1224亿元（YoY+12%）、在股票/股权交易性金融资产中占比87.4%（YoY+0.2pct）。
    财富管理优势进一步增强。1）2023年代理买卖证券和机构经纪业务受市场影响有所承压，全年代理买卖证券净收入23亿元（YoY-18%）、席位租赁收入9亿元（YoY-20%），但金融产品业务表现仍稳健，金融产品代销净收入13亿元（YoY+3%）。财富管理业务各指标表现良好，截至2023年末，财富管理客户数约680万户（YoY+17%），客户总资产2.88万亿元（YoY+4.3%）。2023年公司代销金融产品规模3398亿元（YoY-5%），预计代销金融产品平均费率有所提升。
    2）券商资管业务承压，基金业务继续保持较好成长性。券商资管规模继续下滑，2023年末集团集合、单一、专项资管规模合计7797亿元（YoY-17%），拖累资管业务净收入表现。但公募和私募基金业务表现较好，2023年末集团公募基金管理规模1434亿元（YoY+25%）、私募股权投资基金规模2968亿元（YoY+13%），全年基金管理业务净收入17.6亿元（YoY+13%）。其中，公募子公司中金基金实现净利润4044万元（YoY+87%）；私募股权投资子公司中金资本净利润7.9亿元（YoY-5%），主要是由于私募股权基金市值受行情影响而下降。
    投行业务境内外均有所承压。境内业务方面，受股权融资放缓及去年高基数影响，据Wind统计，2023公司A股IPO承销额322亿元（YoY-59%），再融资（增发+配股）承销额825亿元（YoY-35%），债券承销额11496亿元（YoY+25%）。境外业务方面，据公司年报，作为账簿管理人，2023年公司港股IPO主承销金额5.29亿美元（YoY-48%），港股再融资及减持项目主承销金额5.66亿美元（YoY+19%）。
    投资建议：资本市场利好政策不断落地，资本市场重要性逐渐提升，资本市场高质量发展和加速建设一流投资银行对券商提出更高要求，公司机构业务优势及高净值客户资源打造差异化竞争力，投行、交易等专业能力领先行业，竞争优势有望进一步提升。综合考虑2023Q4公司业绩边际明显改善，但2024Q1A股市场波动剧烈、股权融资继续承压，略上调公司24/25年归母净利润至63.1/69.0亿元（原预测为62.3/67.7亿元），新增26年归母净利润预测75.3亿元，对应同比变动+2.6%/+9.3%/+9.1%，目前股价对应2024年PB约1.7倍。整体来看，公司机构业务仍领先、财富管理稳健发展，业绩短期压力不改公司长期竞争优势，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）宏观经济下行影响全球风险偏好。

品类扩张和全球化持续演绎，四季度业绩超预期

新泉股份(603179)
    事件：
    公司发布2023年年报，全年实现收入105.7亿元，同比+52.2%，归母净利润8.1亿，同比+71.2%，其中四季度收入32.5亿，同比+46.2%，环比+21.1%，四季度归母净利润2.45亿，同比+56.5%，环比+31.7%。
    新项目持续爬坡，下游客户表现良好，四季度收入超预期
    2023Q4公司主要下游客户特斯拉销量24.9万辆，同比+9.2%；吉利销量61.0万辆，同比+20.8%，奇瑞销量59.1万辆，同比+89.2%，理想销量13.2万辆，同比+184.6%。全年来看，公司主要产品销量增速强劲，2023年仪表板总成销量532.5万套，同比+47.1%，门板总成148.1万套，同比+50.4%。前五大客户来看，2023年客户1销售额22.5亿，同比+40.3%，客户2销售额20.2亿，同比+18.1%，客户3销售额17.1亿，同比+65.3%，客户4销售额9.9亿，同比+440.61%，客户5销售额5.0亿，同比+125.8%。
    规模放量，公司盈利能力有望持续，持续投入高研发提升产品实力规模效应和墨西哥四季度业绩改善带来盈利能力提升。随着公司销量规模快速增长，2023Q4毛利率20.8%，同比+0.2pct，环比+1.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.1/0.4/0.6/0.2pct，销售费用大幅降低，主要受益于规模效应和运费降低。
    公司是优质内饰件龙头，全球化、多品类扩张逻辑持续进行
    墨西哥盈利改善，斯洛伐克工厂开启欧洲新进程，拟在美国新建工厂有望获取大客户更多产品。公司近年海外扩张节奏持续加速，2019年在马来西亚设立合资公司并建立生产基地、2022年墨西哥基地已进入试生产阶段、2023年陆续向墨西哥工厂增资，出资2000万欧元用于斯洛伐克子公司。公司产品有望向同源品类扩张，带来新增量。公司目前主要产品为主副仪表板、门内护板、立柱总成，还在往座椅零部件和外饰件等方向拓展。
    投资建议
    全球化和扩品类是公司收入和业绩持续扩张的核心，目前看两类进展均超预期。公司发展核心是研发技术实力强、成本控制能力优、响应速度快。我们预计公司2024-2026年营收分别为134.9/172.0/208.5亿元，同比增速分别为27.6%/27.5%/21.2%，归母净利润分别为11.1/14.8/18.8亿元，同比增速分别为37.3%/33.7%/26.9%，EPS分别为2.27/3.03/3.85元/股，3年CAGR为32.56%，我们给予公司2024年PE目标值28倍，对应2024年目标价格63.78元，维持“买入”评级。
    风险提示：下游客户销量不达预期导致公司收入端受影响；汇率波动可能导致公司利润受影响。
   

小鸿助教持续迭代，研销一体化增厚业绩

世纪天鸿(300654)
    投资要点
    业绩总结：世纪天鸿发布2023年年报。报告显示，公司2023年实现营业收入5.1亿元，同比增长17.2%；归母净利润4233.6万元，同比增长18.9%；扣非归母净利润3892.9万元，同比增长27.2%。
    小鸿助教持续迭代，笔神作文用户稳定增长。公司结合人工智能技术，思考“AI+教育”的终极形态与发展路径，布局多款AI教育产品，并且在用户侧已初见成效。1）公司小鸿助教已迭代至4.0版本，升级联网功能，可以实时更新最新的内容；同时嵌入文档助手，支持长文本生成。2）公司所投资的笔神作文在AI作文批改领域持续突破，截至2023年末笔神作文APP累计用户超过1800万，付费转化率约2%。目前笔神作文社区每月投稿量超过30万篇，积累超500万篇优质的作文语料，通过4年的积累，公司语料库语料库收集了超过30万篇基于人工反馈的专业微调数据，在中小学生作文学习平台和投稿社区，形成较强的竞争壁垒。
    坚持内容研发是第一重点工作，推进研销一体化，助力主业持续增长。内容研发是2023年公司的第一重点工作，公司持续推进“研销一体化”战略规划的落地，通过研发十项重点工作的实施体系提升教研能力和产品能力，全力打造拳头产品、推进新品立项、创新完善研发机制，推动“学科研究员”机制促进策划编辑人员的提升。产品研发方面，公司全年共策划出版图书2818本，总字数约11亿字。公司整合多年来在教辅领域积淀的优质内容和教育资源，通过300余位课标专家、编审专家、命题专家、高考政策研究专家等，向教师、学校管理者、教育局提供教研培训服务支持，把脉高考导向，分享名校管理智慧，探索教育教学发展的新路径；公司在全国20余省份共组织落地教研服务活动近500场次，赋能客户近200家，涉及教研培训、高考报告会、名校交流、拔尖人才交流等多种形式，持续以积极专业的服务来辅助和赋能一线教学，提供专业优质的教研服务，有效带动了业绩增长。
    盈利预测与投资建议：预计公司24-26年EPS分别为0.16元/0.17元/0.19元，对应PE分别为84/75/69倍。公司作为民营出版龙头，教育AI稳步推广有望进一步打开增长空间，未来三年净利润CAGR为17.2%，维持“持有”评级。
    风险提示：双减政策带来教辅需求不确定性的风险；教育AI系统研发及销售进展不及预期的风险；市场竞争恶化的风险。

净利润逆市增长凸显业绩韧性

华泰证券(601688)
    事件：
    华泰证券发布2023年报，公司累计实现营业收入366亿，同比+14%；归母净利润127.5亿，同比+15%；ROE8.12%，较去年同期增加0.63pct。
    收费类业务：财富管理继续行业领先
    1）公司2023年累计实现经纪业务收入59.6亿，同比-16%，23Q4单季经纪收入13.3亿，同比-23%/环比-10%，公司23年股基交易额37.16万亿元，测算股基交易额市占率为7.74%，同比-0.08pct。涨乐财富通23年平均月活数906.43万，市场排名第一，凸显公司零售端龙头优势。
    2）公司2023年累计实现资管业务收入42.6亿，同比+13%，23Q4单季资管业务收入11.1亿，同比-6%/环比+4%。23年末公司非货基/股混基金AUM分别为1597/1345亿，均排名证券行业第二。公司旗下华泰柏瑞非货AUM逆市增长，截至23年末，华泰柏瑞非货AUM为2849亿元，同比+29%（23年公募市场非货AUM同比+5%）。
    3）公司2023年累计实现投行收入30.4亿元，同比-25%，23Q4单季投行业务收入7.5亿，同比-33%/环比+10%。（1）2023年公司股权承销规模913亿，同比-41.2%，排名行业第4；股权承销数量72单，较去年同期减少9单，排名行业第3；（2）债承12559亿，同比+28%，行业第3。
    资金业务：投资收益为主要业绩支柱
    1）公司2023年累计实现投资净收入（含汇兑收益）130亿，同比+58%，正向拉动公司证券主营收入增速15.3pct，23Q4单季度投资净收入30.9亿，同比+74%/环比+25%，占证券主营收入比重为43%，为业绩主要支柱。截至23年末，公司金融投资规模4962亿，同比+16%。投资收益率逆市提升，我们测算公司2023年化投资收益率为2.82%，同比+0.86pct。2)公司2023年实现利息净收入9.5亿元，同比-64%，23Q4单季度利息净收入1亿元，同比-83%/环比-55%，主因公司利息支出增加，2023年公司利息支出137亿元，同比+23%。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司24-26年营收分别为374/399/416亿，同比2.3%/6.6/4.2%;归母净利润分别为132/142/149亿，同比+3.5%/+7.8%/+4.9%；EPS分别为1.45/1.57/1.64元/股。我们认为公司未来将持续保持行业领先地位，业绩有望稳步增长。维持公司24年1.2倍PB，目标价19.55元，维持“买入”评级。
    风险提示：市场修复不及预期，同业竞争加剧，政策变化风险
   

系列点评六：新能源转型逐步推进，高端化+出海提速

长城汽车(601633)
    事件概述:公司发布2023年报：长城汽车2023年全年营业总收入为1732.1亿元，同比+26.1%；毛利率为18.7%，同比-0.6pts；扣非归母净利润为48.3亿元，同比+8.0%；其中，2023Q4营业总收入为537.1亿元，同比/环比分别为+41.9%/+8.5%；2023Q4毛利率为18.5%，同比/环比分别为+0.5pts/-3.2pts；2023Q4扣非归母净利润为10.3亿元，同比/环比分别为+652.0%/-66.4%。
    经营业绩稳健单车ASP稳步提升。收入端：2023Q4营业总收入为537.1亿元，同比/环比分别为+41.9%/+8.5%。据我们测算，2023Q4单车ASP为14.6万元，同比/环比分别提升0.4/0.3万元。利润端：2023Q4扣非归母净利润为8.7亿元，同比/环比分别为+540.9%/-71.4%。费用端：2023Q4销售费用/管理行政费用分别为31.8/16.4亿元，费用率分别为5.9%/3.1%。销量方面，2023年全年批发123.1万辆，同比+15.3%。
    坦克表现亮眼新能源转型逐步推进。2023年长城新能源转型稳步推进，全年累计销售26.2万辆，同比+98.7%；新能源占比达到21.3%，同比+8.9pts。2024年以来坦克品牌表现持续亮眼，1-2月累计销售3.0万台，同比+146.6%。分品牌来看，哈弗基本盘表现稳健，2023年及2024年1-2月分别销售71.5/10.4万台，同比+16.0%/32.5%。高端品牌方面，Wey在2023年及2024年1-2月累计销售4.2/0.6万辆，同比+14.4%/181.95%。
    海外销量高增拓展南美、东南亚市场。2023年长城汽车累计出口销售31.6万辆，同比+82.5%。海外布局方面，长城汽车销售网络已覆盖全球170多个国家和地区，拥有超过1000家国际渠道。长城汽车通过“整车制造+供应链体系”的出海路径加速国际市场开拓。随着欧拉、坦克等品牌在智利、秘鲁、泰国等地亮相。我们认为，2024年有望看到长城在东南亚和南美地区有所突破。
    投资建议：公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，高端智能化路线愈发清晰。调整盈利预测，预计2024-2026年营业收入为2,257.3/2,670.0/3,016.6亿元，归母净利润为95.9/126.8/153.5亿元，对应2024年3月28日收盘价22.82元/股，PE为20/15/13倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：车市下行风险；WEY、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。

2023年报点评：业绩略超预告上限，看好集装箱+海工复苏下困境反转

中集集团(000039)
    事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现归母净利润4.2亿元，同比下降87%，略好于此前预告上限3.8亿元。
    投资要点
    业绩基本符合预期，海工板块增速亮眼
    2023年公司实现营业收入1278亿元，同比下降10%，归母净利润4.2亿元，同比下降87%。单Q4公司实现营收327亿元，同比增长1%，归母净利润-7433万元，受年底一次性计提减值和费用影响较大。分业务看，2023年公司集装箱制造（营收占比24%）、物流服务（营收占比16%）对营收增速下行影响较大，道路运输车辆（营收占比20%）、能源、化工和食品装备（营收占比20%）和海工业务（营收占比8%）增速亮眼，平滑集装箱和物流周期下行影响。（1）集装箱：实现营收302亿元，同比下降34%，受集装箱行业前期需求被透支，周期下行影响较大。（2）物流服务：实现营收202亿元，同比下降31%，受集运市场疲软、新船交付影响运价，增速下滑。（3）道路运输车辆：实现营收251亿元，同比增长6%，半挂车国内保持市占率第一，海外欧洲及新兴市场等拓展推进，增速稳健，（4）能源化工和液态食品装备：实现营收250亿元，同比增长17%，主要受益于LNG、LPG等清洁能源储运需求的提升，包括LNG重卡车用瓶、清洁动力船舶和LNG船用燃料罐等。（5）海工：实现营收105亿元，同比增长81%，充分受益船舶海工周期复苏。此外，2023年公司净利润受金融及海工资产管理业务亏损影响较大。受美元利率上升影响，公司海工资产营运管理业务利息费用大幅增加，板块亏损24亿元。展望2024年，公司受益集装箱、海工周期回暖，资产端轻装上阵，配合调整套保政策，业绩有望触底回暖。
    盈利能力阶段性承压，集装箱规模效应+海工减亏下有望修复
    2023年公司销售毛利率为13.8%，同比下降1.5pct。影响公司毛利率变动的主要业务包括：（1）集装箱制造毛利率16.0%，同比下降7.6pct，受规模效应减弱影响较大，（2）道路运输车辆毛利率19.0%，同比提升5.7pct，（3）能源、化工和液态食品装备毛利率15.5%，同比下降1.5pct，（4）海工毛利率9.3%，同比提升2.4pct。2023年公司期间费用率为10.3%，同比提升1.9pct，其中公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/5.1%/1.9%/1.2%，同比分别增加0.43/0.14/0.16/1.20pct。2023年公司销售净利率为1.5%，同比下降1.8pct。展望2024年，集装箱制造、海工收入体量回升，规模效应带动毛利率上行，公司套保政策将更加灵活，套保比例下降，净利率有望持续修复。
    集装箱+海工周期回暖，看好公司业绩困境反转
    （1）集装箱：2021年集装箱过剩生产导致2023年全球集装箱需求不足。随库存箱消化，2024年行业需求将迎拐点。2023Q2以来，公司集装箱销售情况已明显改善，Q4干箱销量19万TEU，同比大幅提升96%。公司集装箱业务盈利能力受规模效应影响较大，我们判断2024年随下游需求回暖，公司规模效应下盈利能力修复，集装箱板块业绩将触底反弹。（2）海工：我们认为集团海工业务下游景气向好：①海上油气：油价高企于盈亏平衡点，油公司资本开支稳中有升，公司的海上钻井平台租约与FPSO接单量有望持续增长，②特种船舶：受益海上风电发展、国产汽车出海，公司的风电安装船和滚装船订单有望持续增长。2023年公司海工新签订单16.3亿美元，截至2023年底，在手订单54亿美元（仍有36亿美元未确认收入），其中油气业务、风电安装船及滚装船占比约为4：3：3。随在手订单兑现，海工将成为公司未来业绩核心贡献点。
    盈利预测与投资评级：受益下游周期回暖，2024年起公司业绩有望持续改善。我们维持公司2024-2025盈利预测为24.7/32.9亿元，预计2026年归母净利润47.5亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、地缘政治风险、原油价格波动等

贷款增速创历史新高，不良指标稳中有降

邮储银行(601658)
    事件：3月28日晚，邮储银行披露2023年财报：2023年实现营业收入3425.07亿元，同比增长2.25%；归母净利润862.70亿元，同比增长1.23%；资产规模达15.73万亿，同比增长11.8%。
    点评：
    扩表稳健，规模、客群双双提升，对公贷款拉动贷款增长。2023年末，邮储银行贷款总额为8.15万亿元，同比增长13%，创历史年度新高。其中，公司贷款总额3.21万亿元，同比高增20.42%，主要是在先进制造业、战略性新兴产业、专精特新、普惠金融、绿色金融等重点领域发力，同时加大小微金融的服务力度；零售层面，2023年末邮储银行个人贷款总额4.47万亿元，同比增长10.5%，实现消费贷、小额贷、信用卡齐齐增长。其中，小额贷款同比增长22.6%，创下历史年度新高，连续4年增速超20%，主要是邮储多年深耕乡村振兴重点领域，系统化、差异化满足农户金融需求；信用卡同比增长20.3%，主要是随着邮储推进信用卡机制改革背景下，强化客户综合拓展及营销，贡献规模快速增长。三农领域上，邮储银行积极响应乡村振兴战略，深耕“村社户企店”五大客群，2023年末涉农贷款余额为2.15万亿元，较上年末增加3465亿元。
    净息差为大行最优，代理业务拉升中收增速。2023年末邮储净息差为2.01%，领先六大行。利息净收入2818亿元，同比增长3%。剔除上年理财净值型产品转型一次性因素后，手续费净收入同比增长12.05%，较高增速贡献利润。其中，代理业务手续费收入208.6亿元，同比增长24.16%；邮储银行增强“商行+投行”联动，债券融资、银团贷款等业务全面提速，投资银行业务收入实现同比43%的快速增长。零售客户AUM达15.23万亿元，同比增长9.65%，增速相比Q3提升。
    储蓄代理费率再降，成本进一步下行值得期待。2023年，计入营业支出的储蓄代理费1149亿元，较2022年有所增加，主要是随着代理网点吸收存款带动费用增长。储蓄代理费率为1.24%，自上市以来逐年下降，较2016年已下降18BP。邮储于2022年对储蓄代理费分档费率进行了被动调整，一定程度上节约了成本，随着银行业存款利率的下调，未来储蓄代理费率有望持续下降、减少其成本压力。
    不良率较上年末下行1BP，资本指标相比Q3末再提升。邮储银行不良率多年低于1%，风险抵补能力优良。2023年末，邮储银行不良率为0.83%，较上年末下行1BP，按揭、消费贷、信用卡不良率皆下行。不良贷款生成率0.85%，较上年末持平，拨备覆盖率相比Q3末略降至347.6%，各项不良指标稳中有降。截至2023年末，邮储银行标准法下核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.53%、11.61%、14.23%，分别相比Q3末+0.07%、+0.42%、+0.4%。
    盈利预测：邮储银行坚持零售大行定位、多年深耕三农领域，营收增速边际改善，揽储能力较强。不良率相比Q3末持平，资产质量整体稳健，风险抵补能力较为充足，我们预计公司2024-2026年归母净利润增速分别为10.59%、9.38%、12.32%。
    风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期等。

不良率较Q3末下行，资本补充颇见成效

光大银行(601818)
    事件：3月27日晚，光大银行发布2023年报：2023年实现营业收入1456.85亿元（YoY-3.92%），实现归母净利润407.92亿元（YoY-8.96%），年化加权平均ROE为8.38%。
    点评：
    重点领域扩表加速，对公贡献规模增长。截至2023年末，光大银行资产总额达6.77万亿元，同比增长7.5%，增速较Q3末略有放缓。其中，2023年末贷款总额为3.79万亿，同比增长6%，较Q3末增速有所提升。光大银行聚焦现代化产业体系，推动金融信贷高质量发展，推进“商行+投行+私行”一体化，各项重点领域及薄弱环节增幅快于一般贷款增幅：科技创新贷款、制造业贷款、普惠型小微企业贷款、绿色贷款分别同比增长50.64%、24.74%、24.18%、57.44%。零售层面，聚焦四大核心业务，构建涵盖“财富管理、资产管理、资产托管”为核心的大财富管理生态全链条。零售AUM为2.73万亿元，比上年末增长12.42%，私行客户连续四年实现两位数增长，养老金托管规模比上年末增长19.60%。2023年末，光大银行存款总额同比增长4.6%，相比Q3增速有所提升。
    Q4单季度营业收入增速降幅缩窄，投资净收益增速提升。Q4单季度营收同比为-2.62%，降幅相比Q3（yoy-8.02%）缩窄，主要是Q4利息净收入拖累。但Q3及Q4单季度投资净收益表现都不错，分别同比高增30.4%、72.2%，贡献营业收入。2023年净息差为1.74%，相比上半年净息差下行8BP，主要是受去年LPR多次下调导致贷款利率重定价、新发放贷款利率下行、存量房贷款利率调整等因素影响。当前银行业重点支持实体经济，银行贷款利率处于下行阶段。我们认为，下一步积极的财政及货币政策有望持续加码，预期地产等风险逐步化解，商业银行息差有望企稳、业绩指标有望得到修复
    年末不良率较Q3末下行10BP，核心资本进一步夯实。2023年末，光大银行不良贷款率为1.25%，相比Q3末下行10BP。光大银行持续加大拨备计提力度，夯实资产质量管控基础，增强各类风险应对能力。光大银行资本进一步夯实，核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.18%、11.36%、13.5%，分别较Q3末+0.07pct、+0.08pct、+0.08pct。主要是其2023年内积极补充资本，成功实现169亿元可转债转股，发行150亿元二级资本债券，进一步贡献资本。
    盈利预测：光大银行积极推动公私业务综合发展，聚焦财富管理业务，零售AUM规模扩张加速，资本指标持续改善，资产质量有望稳健向好，我们预计光大银行2024-2026年归母净利润增速分别为8.86%、9.74%、-1.45%。
    风险因素：业务转型带来的风险；监管政策趋严；经济增速下行风险等。

核心品种营收高增长，推进数字化转型

太极集团(600129)
    事件：1）太极集团发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入156.2亿元，同比增长10.58%；实现归母净利润8.22亿元，同比增长131.99%;实现扣非归母净利润7.74亿元，同比上升111.35%；经营性现金流量净额6.72亿元，同比下降62.29%；2023年公司EPS为1.48元/股，同比增长131.25%。2）太极集团公告，公司合计拟派发现金红利1.67亿元（含税），2023年度公司现金分红比例为20.32%。
    点评：
    核心产品收入增速较快。据公司公告，2023年四季度，公司实现营收34.40亿元（同比-1.57%），实现归母净利润0.64亿元（同比-35.73%）。2023年净利润的增长主要是公司销售收入增长、毛利率提升所致，公司业绩整体表现较好。据年度报告，从收入端来看，公司医药工业板块
    2023年营收103.88亿元（同比+19.40%），医药商业板块2023年
    营收77.26亿元（同比-3.31%），中药材资源板块2023营收10.17亿元（同比+118.71%）。太极藿香正气口服液实现销售收入22.71亿元（同比+45%），急支糖浆实现销售收入8.81亿元（同比+67%）。公司2023年整体销售毛利率和净利率同比提升。费用端来看，2023年，公司管理费用率和财务费用率同比下降，销售费用率和研发费用率同比提升，整体费用控制较为稳健。
    持续推进新药研发，院士团队领衔大品种二次开发。据公司年报，2023年，公司全年获仿制药一致性评价补充批件9件，益保世灵列入国家《化学仿制药参比制剂目录（第六十五批）》，开创了国产药品以原研地产化身份成为参比制剂的先例。全年开展重点研发项目31项，新生物药项目、创新药、经典名方、麻精药、原料药等重点在研药项目均取得重大进展。全年新增以1类创新药为主的新药立项21项，院士团队领衔对太极藿香正气口服液、通天口服液等大品种及潜力品种二次开发进行顶层设计。我们认为公司对药品研发投入和对已上市品种二次开发投入力度有望带来新的业绩增长点。
    2024年推进数字化转型，加速建设“一个数字化太极”。据年报中2024年经营计划，公司将围绕数字化转型，建设现代化医药工业集群，同时开拓第二增长曲线，构建太极商业文明，加速建设“一个数字化太极”。在渠道上，深化一二三终端的整合协同，以太极藿香正气口服液、急支糖浆两大主品为中心，做好产品线上布局；在商业板块，持续健全集采流程，发力集采品种、独家品种及特色品种的一级区域代理权，公司预计2024年至少新增50家重点供应商一级经销开户，利用“太极”“桐君阁”两大品牌影响力，公司预计直营式加盟药房新增不低于100家；
    在中医药板块，扩大中药材经营规模，提速种植基地、产业园建设，加速推进中药饮片上量，推进虫草产业化步伐；除此之外，公司2024年将启动四大智造中心产能建设工作，持续深化科研平台建设，加速科研
    成果转化。
    盈利预测与投资评级：我们预计太极集团2024-2026年营收分别为178.88/207.88/241.57亿元，归母净利润分别为10.81/13.36/16.10亿元，对应PE分别为17.46/14.13/11.72X，维持“增持”评级。
    风险因素：政策监管风险、质量风险、市场风险、成本风险、研发风险。

2023年年报点评：现金流改善明显，海缆业务放量在即

起帆电缆(605222)
    投资要点：
    事件：2024年3月28日晚，公司发布23年年报，业绩符合预期。23年公司实现营业收入233.5亿元，同比增长13%；归母净利润4.2亿元，同比增长16%。Q4实现营业收入64.4亿，同比增长7%，归母净利润0.2亿元，同比下降69%。
    Q4现金流改善明显，全年现金流转正。23Q4，收入端实现了同/环比7%/3%的正向增长，经营性现金流净额达到17.8亿，拉动全年的经营性现金流转正（23Q1-Q3的经营性现金流量净额为-13.2亿）。盈利方面，Q4整体毛利率4.7%，环比Q3下降1.5pct，主要系Q4执行抓回款和保订单的经营策略，牺牲了部分盈利。Q1没有回款压力，经营策略调整下，毛利率有望修复。
    在手订单规模大幅提升，海缆业务放量在即。24Q1，公司相继中标三峡金山海上风电场一期项目、大唐汕头-南澳勒门I海上风电项目和华能玉环2号海上风电项目，海缆在手订单规模达到9亿。自Q2开始，浙江苍南、福建福州、上海等优势区域均有潜在项目启动招标，公司的在手订单规模有望进一步增加。海缆业务的订单获取和交付规模都将大幅增加。华福证券
    高压海缆产品相继突破，海缆竞争实力不断增强。公司在23年交付了首根大长度220kV送出缆产品，330KV和500KV超高压交流海缆产品也取得了产品合格的检测报告，具备了生产能力。后续有望参与到深远海项目的大长度超高压送出缆订单的竞争中，并占据一定的份额。
    盈利预测与投资建议：考虑陆缆业务的盈利修复低于预期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.0/7.5/9.2（前值为7.9/9.8/新增）亿元，对应当前股价的PE分别为12/10/8倍。考虑公司的海缆业务正在逐渐发力，随着海上风电装机需求快速放量，能够贡献较大的盈利弹性。我们仍旧给予24年15倍PE，对应目标价21.41元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：公司新基地投产不及预期风险；海上风电装机不及预期风险；行业竞争加剧风险；原材料价格上涨风险。

2023年报点评：年报业绩增34%，大本营快速增长

天味食品(603317)
    事件
    公司公告2023年报。23年全年，公司实现总营收31.49亿元，同比+17.02%，归母净利4.57亿元，同比+33.65%，扣非归母净利4.04亿元。23Q4，公司实现总营收9.15亿元，同比+16.95%，归母净利1.36亿元，同比+39.90%，扣非归母净利1.23亿元。根据利润分配预案，公司拟每股派发现金红利0.4元（含税），23年现金分红合计4.24亿元，占当年归母净利的92.74%。
    23年全年各主要品类表现良好，定制餐调及电商渠道快速增长
    1）中式菜品调料领跑增长。23年全年，公司中式菜品调料销售额超过火锅底料，成为第一大品类，实现收入15.19亿元，同比+28.58%；香肠腊肉调料收入规模相对较小但增势较快，实现收入2.96亿元，同比+47.73%；火锅调料保持稳健，实现收入12.22亿元，同比+1.97%；鸡精/香辣酱/其他产品分别实现收入0.47/0.37/0.23亿元，同比分别+14.75%/-18.46%/+5.91%。23Q4，公司火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料分别实现收入3.76/3.98/1.14亿元，同比-6.01%/+35.78%/+85.62%。
    2）加强B端渠道挖掘，注重线上业务发展，定制餐调和电商渠道表现亮眼。23年全年，公司经销商/定制餐调/电商/其他渠道分别实现收入23.56/3.19/3.93/0.77亿元，同比分别+8.81%/+32.24%/+92.99%/-2.38%。23Q4，公司经销商/定制餐调/电商渠道分别实现收入6.47/0.91/1.60亿元，同比分别+6.34%/+61.56%/+80.28%。
    3）西南大本营优势稳固，华中、华东、华北双位数增长。分区域看，公司西南大本营优势稳固，23年实现收入9.91亿元，同比+33.58%；此外华中、华东、华北地区规模较大且增长较快，分别为5.08/7.59/3.33亿元，同比+13.49%/+13.85%/+19.93%；其他地区合计实现收入5.55亿元，同比-0.18%。23Q4，公司西南/华中/华东/华北地区分别实现收入3.14/1.38/2.20/0.94亿元，同比分别+35.68%/+10.93%/+18.95%/+31.49%。
    4）经销商结构持续优化。公司搭建线下经销商战略联盟，并以C端经销商网络赋能小B业务发展，23年末经销商数量3165家，较年初净减少249家。5）推出员工持股计划，优化治理结构，提升组织活力。公司公告员工持股计划，参与人数不超过120人，总数不超过576万股（占总股本0.54%），股份来源为回购，员工持股计划购买公司股份的价格为6.53元/股（公告实际发布日公司股票收盘价12.40元/股）。
    盈利能力提升
    1）23年公司盈利能力持续提升。23年全年，公司销售净利率/毛利率分别为14.78%/37.88%，同比分别+2.12/+3.66pct，毛利率的优化带动了净利率的提升。公司净利率提升幅度小于毛利率，主要由于销售和管理费用率小幅上行，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.37%/6.30%/1.01%/-0.37%，同比分别+0.95/+0.72/-0.18/+0.31pct；销售、管理费用率上行分别由于促销、广告费用增加，薪酬、股票激励计划摊销股份支付费用、咨询服务费增加。
    2）23Q4净利率及毛利率提升。23Q4，公司销售净利率/毛利率分别为15.95%/40.30%，同比分别+3.55%/+6.31%，销售/管理/研发/财务费用率同比分别+4.03/-1.06/-0.52/+0.17pct。
    投资建议
    我们预计公司24/25/26年归母净利分别为5.51/6.64/7.81亿元，增速20.68%/20.40%/17.63%，对应3月28日PE25/21/17倍（市值136亿元），维持“增持”评级。
    风险提示
    渠道扩张不及预期风险、终端动销不及预期风险、食品安全风险。

2023年报点评：存量不良基本出清，负债成本管控优异

渝农商行(601077)
    核心观点
    公司降低拨备计提释放利润，业绩增速稳定。2023年实现营业收入280亿元，同比下降3.6%；2023年实现归母净利润109亿元，同比增长6.1%。受益于资产质量大幅改善，公司继续降低拨备释放利润，全年资产减值损失同比下降24.2%。
    存量不良压力大幅下降，不良生成率回落至低位。经过过去几年不断加大不良确认和处置，公司存量不良基本出清。2023年公司不良处置规模同比大幅下降了40.4%至42.1亿元，计算的全年不良生成率0.72%，同比大幅下降57bps。期末，公司不良贷款率1.19%，较年初下降了3bps；关注率1.14%，较年初下降了15bps；逾期率1.42%，较年初提升9bps。但不良认定严格，逾期90天以上贷款与不良贷款偏离度为78%。当前公司存量不良压力大幅下降，不良生成率处在低位，因此公司降低了拨备计提力度。但受益于不良改善，期末拨备覆盖率367%，较年初提升了9个百分点，安全垫厚。
    规模稳步扩张，净息差收窄拖累净利息收入下降。期末资产总额1.44万亿元，较年初增长6.6%，其中贷款余额0.68万亿元，较年初增长7.0%，存款余额0.90万亿元，较年初增长8.6%，资产规模稳步扩张。受净息差收窄拖累，2023年全年净利息收入同比下降了7.5%。非利息收入同比增长24.4%，其中手续费及佣金净收入同比下降6.4%，其他非利息净收入同比增长60.0%。
    资产端收益率大幅下降，负债端成本逆势下降10bps。2023年披露的日均净息差1.73%，同比下降24bps，主要受资产端收益率下降拖累，负债端成本有所下行。2023年生息资产收益率同比下降30bps至3.67%，其中贷款收益率同比下降45bps至4.37%。在资产端收益率大幅下降的压力下，公司不断加强负债成本管控，存款成本同比收窄9bps至1.88%，同时公司同业负债和发行债券成本都有所下行，带来整体计息负债成本同比下降了10bps至2.03%，彰显了公司客户粘性强以及优异的成本管控能力。
    投资建议：公司资产端收益率仍面临较大下行压力，但公司客户黏性强，负债成本管控能力优异，预计净息差降幅好于同业。同时，公司存量不良基本出清，且拨备覆盖率在高位，预计业绩具备实现较好增长的能力。但考虑到行业经营压力较大，我们小幅下调2024-2026年归母净利润至118/130/143亿元（2024-2025原预测值125/140亿元），对应同比增速8.4%/9.6%/10.0%；摊薄EPS为1.02/1.12/1.24元；当前股价对应的PE为4.2/3.8/3.5x，PB为0.39/0.36/0.34x，维持“增持”评级。
    风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

2023年年报点评：赢得翻身仗，迈向黄金时代

米奥会展(300795)
    投资要点
    事件：公司发布2023年业绩，总营收8.35亿元(yoy+140%)；归母净利润1.88亿元（yoy+274%）。分红方面，每10股现金分红5元（含税），以资本公积金每10股转增5股。
    公司打了一个漂亮的翻身仗。以2019年为基数，收入、归母净利润分别增长96%、185%，4年复合增速分别为18%、30%；毛利率、净利率分别提升了3.7个、8.1个PCT，分别为50%、23.6%；销售费用率下降了4.2个PCT，为16.7%；收现比提升了3.8个PCT，为103.1%；公司摊位数量增长了43.8%，而统计显示中国出海参办展的总规模略有下降。
    2023年底合同负债0.96亿元，同比增长33%，我们预计自办展的合同负债同比增长接近100%，主要原因是品牌力提升。
    打穿重点市场，打造展览工厂。2023年公司持续在迪拜、印尼和日本重点投入，迪拜及印尼单展会达到了3200和1500个摊位，实现了品牌的重大升级，优秀人才、合作方纷至沓来，展览工厂形态初现。
    “四化”升级，公司将继续弯道超车：
    1）数字化：线下展结合数字化，将是展商参展ROI提升的必经之路，也是延伸产品线的必备手段。公司持续多年投入资源，在招展、参展和观展的展会全流程的数字化方面进行深入探索，并取得长足进展。AI大数据的突破，加上新兴市场的丰厚回报，是实现数字化的必要条件。我们相信，米奥的快速迭代能力，是实现数字化的充分条件。
    2）专业化：公司从对应头部展会公司引入专业展PM，流程化的办展模式和销售、PM、运营的铁三角架构有力支撑了专业展的裂变生长。公司2023年首先裂变出了8个专业展，其中12月迪拜BDE建材展规模已超过20000㎡，随后BDE建材展又裂变出了DEFU家具展。
    3）平台化：公司以服务出海为己任，打造展会平台为目标。在收购了AFF纺织展之后，公司移植复制到了越南等地。展会平台已经有汉诺威米兰（上海）等重磅合作方的加入。随着公司品牌的快速拉升，出海展会主办和展会服务的平台内容将愈加丰富。
    4）国际化：再全球化进程之中孕育着新的国际化机遇，公司已经在迪拜、印尼、日本实现了本土团队。一方面是收入端销售的国际化，即本地和区域内展商的销售。另一方面是成本端运营的国际化，即利用人工更低的印尼团队，来服务全球的展会运营。
    迈向黄金时代，打造全球领先的数字展览公司，树立一流的民族展览品牌：随着中国经济转型，欧美增长缓和进入降息通道，一带一路和RECP地区的投资需求和经济增长有望加速，质优价廉的中国品牌将迎来巨大发展。企业海外参展需求和公司办展能力的共振将使公司迎来发展的黄金时代。
    盈利预测与投资评级：公司收入基本位于一带一路及RCEP地区，而且公司的市场地位和经营规模、质量都在快速提升。我们基本维持2024-2025年归母净利润预测2.7/4.1亿元，新增2026年归母净利润预测为5.5亿元，3月28日收盘价对应2024-2026年PE为23/15/11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动、汇率波动、境外办展地政治经济风险、投资并购项目实施风险。

金融软服签约高增，推动AIGC、数据资产落地

神州信息(000555)
    事件：
    神州信息发布2023年年度报告，2023年公司实现营收120.56亿元，同比增长0.47%；归母净利润2.07亿元，同比增长0.30%；扣非归母净利润2.07亿元，同比下降11.34%；毛利率为15.35%，同比上升0.07pct。单季度来看，第四季度公司实现营收54.39亿元，同比增长12.73%；归母净利润1.20亿元，同比增长39.70%；扣非归母净利润1.61亿元，同比增长11.19%，毛利率为13.71%，同比上升1.30pct。
    金融软服营收、签约额高增
    公司持续聚焦金融科技赛道，2023年金融行业实现营业收入61.81亿元，同比增长10.58%，其中系统集成业务收入25.42亿元，软服业务收入36.39亿元，同比增长35.59%，业务结构持续优化。金融行业签约额达到65.14亿元，同比增长7.12%，其中软服业务签约额41.53亿元，同比增长30.72%。公司金融业务在手订单充足，2023年内已签未销27.21亿元，同比增长8.58%，其中软服业务已签未销22.34亿元，同比增长27.64%。
    金融客户拓展卓有成效
    公司大客户战略顺利推进，重点客户持续取得突破，大客户数量大幅增长。2023年，金融科技整体签约超过亿元以上客户已经达到15家，同比增加6家。股份制银行签约总额同比增长78.40%，占金融科技总签约占比提升6.5pct。金融软服业务在国有大行签约总额同比增长54.57%。前十大客户签约总金额同比增长48.72%，占金融软服总签约占比提升5.12pct。
    产品与解决方案能力领跑行业
    2023年，公司在核心应用、渠道管理、电子渠道、支付结算等银行重点IT解决方案市场领域份额持续提升。紧抓银行客户核心系统加速更新和替换的市场机遇，新一代核心业务系统产品标杆案例持续落地。积极布局AIGC领域，发布基于AIGC的低代码产品CodeMaster和FinancialMaster；一体化数据开发平台全面“智能化”升级，形成数据全生命周期服务能力。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到下游资本开支扩张承压，市场竞争有所加剧，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为127.35/140.42/156.79亿元，同比增速分别为5.63%/10.26%/11.66%，归母净利润分别为4.58/5.82/7.51亿元，同比增速分别为121.13%/27.17%/28.92%，EPS分别为0.47/0.60/0.77元/股，3年CAGR为53.62%。鉴于公司是领先的金融数字化转型合作伙伴，受益金融机构数字化转型加速，参照可比公司估值，我们给予公司2024年30倍PE，目标价14.08元，维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险，产品和技术不及预期，下游需求不足风险等。
   

酒店经营逐步恢复，景区业务强劲复苏

首旅酒店(600258)
    事件：
    公司发布2023年度报告。2023年公司实现收入77.9亿元/YOY+53.1%/恢复至19年93.8%，归母净利润为8.0亿元/同比扭亏/恢复至19年89.8%，扣非归母净利润为7.2亿元/同比扭亏/恢复至19年88.1%。业绩落在预告中值。23Q4公司实现收入18.8亿元/YOY+50.4%/恢复至19年90.5%，归母净利润为1.1亿元/同比扭亏/恢复至19年66.6%，扣非归母净利润为0.9亿元/同比扭亏/恢复至19年74.3%。
    酒店盈利能力仍有修复空间，景区业务高复苏高杠杆
    2023年公司酒店运营/酒店管理/景区业务分别实现收入53.3/19.4/5.2亿元，同比分别+47.5%/+50.8%/+177.4%，恢复至19年的85.0%/122.8%/114.8%。从单店视角看，2023年公司酒店运营/酒店管理模式下的单店收入恢复至19年112.8%/78.6%，预计与近年门店结构调整有关。就盈利能力而言，23年公司酒店业务/景区业务利润总额为8.6/2.4亿元，利润率对应为11.9%/47.4%，较19年分别-2.2pct/+8.6pct。
    销售费用仍受OTA佣金影响，净利率水平已接近疫情前
    伴随业务复苏，公司毛利率稳步上行，2023年公司毛利率为38.1%/同比+22.4pct。销售费用率为6.3%，是疫后最高水平，主要系此前提及的OTA订单增加带来的佣金支付压力。公司管理费用/财务费用管控良好，23年管理费用为11.2%/同比-2.4pct，财务费用为5.1%/同比-3.7pct。最终，公司归母净利率为10.2%，接近2019年10.6%的水平。
    RevPAR复苏符合预期，24年计划新开店1200-1400家
    全年不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR恢复至2019年同期的106.5%，主要由ADR上升带动。2023年公司新开门店1203家，Q4轻管理酒店关店较多，公司在年报中也提及未来更关注轻管理酒店的发展质量。23年末，公司储备门店2035家/环比-16家，支撑24年1200-1400家的开店计划。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到外在消费环境及内部数量、质量间的平衡，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为88.8/95.7/98.8亿元，同比增速分别为14.0%/7.7%/3.3%，归母净利润分别为9.1/10.3/11.0亿元，同比增速分别为14.4%/13.3%/7.0%，EPS分别为0.8/0.9/1.0元/股。鉴于公司产品、品牌、会员体系逐步完善带来的竞争力，参照可比公司估值，我们给予公司2024年24倍PE，目标价19.55元，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济增长放缓风险；拓店不及预期；经营恢复低于预期。
   

2023年报点评：产量回升驱动Q4业绩超预期，绿色铝长期价值可期

云铝股份(000807)
    事件：公司发布2023年年报。2023年，公司实现营业收入426.69亿元，同比下降11.96%；归母净利润39.56亿元，同比下降13.41%；扣非归母净利润39.30亿元，同比下降9.69%。分季度看，2023Q4，公司实现营收129.08亿元，同比上升18.27%、环比上升6.75%；归母净利润14.51亿元，同比上升80.25%、环比上升46.54%；扣非归母净利14.56亿元，同比上升133.06%、环比上升48.01%。
    2023年电解铝产量下滑。量：2023年原铝产量239.95万吨，同比下降7.59%，主要因为2023年2月云南再次限产电解铝，叠加复产时间相对较晚；铝合金及铝加工产品产量123.25万吨，同比下降11.68%。2024年，公司生产经营目标：氧化铝产量140万吨，电解铝产量270万吨，碳素产量80万吨。
    价：2023年铝价18700元/吨，同比-1236元/吨。预焙阳极均价5348元/吨，同比-1828元/吨，氧化铝价3119元/吨，同比-139元/吨。虽然铝价下跌较多，但由于预备阳极成本下降，氧化铝价格下降，公司盈利能力仍较强，测算2023年吨铝毛利2800元，同比+20元/吨。
    2023Q4业绩：Q4产量回升，归母净利同环比均实现增长。量：Q3云南电解铝处于复产进程中，公司电解铝产能负荷不高，2023年11月云南枯水期限产，由于停槽期间，槽内铝水抽出，增加部分电解铝产量，预计公司Q4电解铝产量超过70万吨，环比有所回升。价：Q4市场铝价环比+126元/吨，氧化铝环比+124元/吨，预焙阳极环比-113元/吨，云南电价由于枯水期影响环比上升0.09元/度。Q4业绩环比来看，主要增利项：毛利（+5.28亿元），其他/投资收益（+2.24亿元）；主要减利项：费用和税金（-1.98亿），少数股东损益（-0.97亿元）。同比来看，主要增利项：毛利（+11.44亿元），其他/投资收益（+1.93亿元），减值损失等（+0.92亿元）。主要减利项：费用和税金（-1.95亿元），少数股东损益（-2.23亿元），所得税（-3.70亿元）。
    未来看点：1）业绩弹性大。公司电解铝产能大，按照2024年产量指引，公司权益产量221万吨，相对较低的成本以及高产能，公司业绩弹性大。2）资产负债表优化，业绩充分释放。随着盈利改善以及资本扩张结束，公司资产负债表、利润表、现金流量表优化明显，且减值基本不再计提，公司未来业绩有保障。
    3）“双碳“目标下，绿色铝价值凸显。欧洲确立征收进口商品碳关税，按照欧洲碳关税政策，绿色铝未来可免除4287元/吨碳关税，且国内“双碳“背景下，电解铝行业纳入碳交易势在必行，绿色铝溢价将体现，公司电解铝均位于云南，估值有望提升。
    投资建议：公司电解铝权益产能大，业绩弹性高，而绿色铝未来价值潜力大，我们预计公司2024-2026年将实现归母净利46.86亿元、51.50亿元和56.84亿元，对应现价的PE分别为10、9和8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：电解铝需求不及预期，云南限产超预期，电解铝行业纳入碳交易进展不及预期。

金价向上突破业绩高速增长，黄金龙头有望乘风直上

山东黄金(600547)
    投资要点
    事件：公司披露2023年年度报告，业绩高速增长。公司发布2023年年度报告，全年实现营业收入592.75亿元，同比+17.83%；归母净利润23.28亿元，同比+86.57%；扣非归母净利润22.13亿元，同比+69.47%。
    2023年公司在全国黄金上市公司中龙头地位稳固，公司矿产金产量显著增长。
    2023年公司矿产金产量41.78吨，同比增加3.10吨，增幅8.03%。其中西和中宝、金洲公司、三山岛金矿产量同比增幅分别达到15.54%、10.73%、5.74%。贝拉德罗金矿克服各种不利因素，黄金产量同比增长6.37%。玲珑金矿成功实现东风矿区复工复产。是中国境内矿产金产量最高的上市公司，继续保持国内黄金行业领先地位。
    2023年公司推进银泰黄金股权收购、甘肃大桥项目采矿权收购、燕山矿区矿权注入，持续跟进三山岛金矿副井工程、焦家金矿朱郭李家副井工程、新城金矿新主井、纳穆蒂尼矿山项目选厂、尾矿库等工程。2023年公司通过协议收购方式成功获得银泰黄金20.93%控制权，在二级市场增持银泰黄金股份至28.89%；竞拍取得甘肃大桥项目采矿权，加强山东黄金在甘肃地区的资源储备；推动黄金集团所属蓬莱地区燕山矿区的矿权注入公司，将与蓬莱矿业现有矿权进行整合开发。公司全年完成探矿工程量48万米，投入探矿资金5.7亿元，探矿新增金金属量36.6吨，探矿成果显著，进一步延长了矿山服务年限，促进矿山可持续发展。全力推动重点项目建设，三山岛金矿副井井筒施工至-1260米标高，焦家金矿朱郭李家副井工程与寺庄矿区生产系统精准贯通，新城金矿新主井提前22天完成井塔封顶，鑫汇公司新主副井-870米中段贯通工程提前实现精准贯通，加纳卡蒂诺资源公司的纳穆蒂尼矿山项目选厂、尾矿库等工程快速推进。
    黄金价格持续向上突破，黄金龙头有望量价齐升。2023年上海金交所黄金均价449.91元/克，同比+14.71%。截至2024年3月28日，黄金均价突破至518.80元/克。由于美联储3月议息会议鲍威尔对年内降息的可能性的表达，我们认为黄金有望持续向上突破，公司作为黄金龙头有望充分享受黄金价格上涨带来的利润增量。
    盈利预测与估值。预测公司2024-2026年营收分别为675.71/743.64/793.56亿元，归母净利润分别为38.41/49.62/56.43亿元，对应PE30.47/23.58/20.74倍，公司作为全国产量领先企业，叠加集团公司“十四五”产量目标，有望充分受益高金价周期带来的盈利，我们预计2023-2026年公司归母净利润年复合增速34.34%，维持“买入”评级。
    风险提示：公司矿产金产量增长不及预期；公司克金成本增长超预期；黄金价格下跌超预期

深度报告：自研芯片发布在即，静待业绩拐点出现

淳中科技(603516)
    投资要点
    1、公司是国内领先的专业音视频显示控制设备及解决方案提供商，产品广泛应用于社会各行业的指挥控制中心、会议室及商业应用等多媒体视讯场景，最终应用于政府、国防军工、应急管理、能源、交通等行业。2020之前公司业绩稳步提升，2021年开始因为疫情及军队需求波动等影响，业绩有所下滑。
    2、5G+超高清视频的政策助推显示控制设备行业加速发展，估计2025年国内市场规模超过100亿元，过去市场被海外Barco、Extron等企业主导，近几年诺瓦星云、卡莱特、淳中科技等国内公司发展迅速，国产替代稳步推进。展望未来，军队武警等下游行业景气度有所回升。
    3、自研芯片发布在即。根据官网信息公司计划在4.17-18日召开淳中科技2024年新品发布会，预计将会发布寒烁、雷神、宙斯三款自研芯片，有望凭借自研芯片稀缺性夯实行业龙头地位。同时自研芯片：1）降低采购成本；2）满足下游党政军自主可控的需求；3）对外销售增加收入。
    4、公司业绩拐点有望出现：1）下游军队+武警营收占比高达50%，受益于这些下游行业复苏；2）自研芯片助推业绩回升。2023第1/2/3季度的毛利率分别为40.87%/44.72%/51.36%，呈现逐季度递增的趋势，业绩拐点有望出现。
    5、我们看好公司下游需求复苏同时叠加自研芯片成功后的业绩回升，预测公司2023-2025年净利润分别为0.48/0.93/1.15亿元，对应PE分别为104/54/43倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）宏观经济波动风险；
    2）自研芯片进展及销售不及预期的风险；3）行业竞争加剧风险；
    4）下游需求不及预期风险；
    5）原材料价格波动风险等。

成本管控良好，技术加装备驱动增长

中海油服(601808)
    事件：
    中海油服发布2023年年报，全年实现营业收入441.09亿元（同比+23.7%），归母净利润30.13亿元（同比+27.8%）。其中Q4单季实现营业收入146.01亿元（同比+27.9%，环比+37.3%），归母净利润7.40亿元（同比+155.7%，环比-20.8%）。
    主营业务受益上游投资高景气增长良好
    2023年国际油价高位震荡，全球上游勘探开发支出总量同比+10.6%，全球钻井平台使用率持续提升。公司钻井/技术/船舶/物探四大板块经营利润增量分别为+13.76/+5.68/+0.97/+0.92亿元，对应增幅分别为+216.4%/+16.3%/+164.6%/+138.6%，对利润贡献占比分别为65%/27%/5%/4%，其中钻井板块经营增量占比居首位，2023年钻井平台可用天使用率同比增加1.7pct至85.2%。
    持续践行技术驱动战略，国产化替代稳步推进
    公司秉持技术驱动战略，油田服务核心技术持续突破。公司2021-2023年科研投入复合增长率达5.2%，科研产出回报逐年提升。油田技术国内海上自主作业占比稳步提升：ESCOOL和璇玑两项技术预计至2025年自主作业占比将分别达到95%和60%。2023年技术板块实现营收257.57亿元（同比+31.4%），在主营业务营收占比高达58.39%。
    巩固精益化成本管理，利润率近三年持续优化
    公司2023年实现营业现金比率接近30%，同比+10.3pct；成本费用率10.5%（同比+1.5pct），较2022年大幅改善；营业利润率9.7%，实现近三年持续上升。公司营运资本管理效率进一步提升：2023年公司应收账款周转率2.6次，存货周转率14.7次，较2022年均实现增长。2024年公司将继续巩固成本优势，利润率和债务结构有望持续优化。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到全球上游海上勘探开发资本支出总量同比增加，中国海油2024年资本支出有望进一步提升，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为519.10/604.25/676.12亿元，同比+17.69%/16.40%/11.89%，归母净利润39.44/47.35/54.77亿元，EPS分别为0.83/0.99/1.15元/股，建议持续关注。
    风险提示：全球宏观经济下行风险；国际原油和天然气价格大幅波动风险；新增原油和天然气项目投产不及预期风险；不利天气风险。
   

2023年度业绩符合预期，2024Q1盈利预计承压

比亚迪(002594)
    主要观点：
    2023年业绩符合预期，四季度盈利环比下滑
    2023年公司实现营业收入6023.15亿元，同比+42.04%，归母净利润300.4亿元，同比+80.7%；扣非归母净利润284.62亿元，同比+82.01%。业绩符合预期。四季度来看，实现营业收入1800.4亿元，同比+15%，环比+11%；归母净利润86.7亿元，同比+18.6%，环比-16.7%；扣非归母净利润91.1亿元，同比+25.3%，环比-5.6%。四季度公司以价换量，盈利能力环比下滑。
    规模效应与电池成本下降，提升公司整体毛利与净利水平
    受益于规模效应与电池成本下降，去年公司整体毛利率为20.2%，同比+3.2PCT，汽车业务毛利率23%，同比+2.6PCT，手机业务毛利率8.8%，同比+2.8PCT。公司期间费用为767.7亿元，期间费用率为12.8%，同比+2.8PCT。其中，研发费用395.7亿元，研发费率6.6%，同比+2.2PCT；销售费用252.1亿元，销售费率4.2%，提升0.6PCT；管理费用134.6亿元，管理费率8.8%，同比提升2PCT。同样，受益于规模降本与电池成本下降，去年公司净利率为5%，同比+1PCT。
    受益成本影响，全年单车盈利能力提升，但Q4单车净利环比下滑剔除比亚迪电子业务，经测算2023年汽车ASP达15.6万，下滑1.3万；单车成本11.9万，下滑1.5万；单车毛利3.7万，提升0.2万；受益于成本端影响，单车净利0.82万，提升700元。四季度来看，公司单车收入16.4万，环比下滑4000元；单车成本12.5万，环比下滑2000元，单车净利为0.92万，环比下滑1300元。
    2024Q1成本摊销未能完全释放，预计单车净利大幅下滑
    受库存积压与春节假期影响，2024年2月公司累计销量32.4万，同比下滑6%。但进入3月公司普遍推出荣耀版车型，各车型指导价格降幅基本位于10%-20%区间，平均价格下降13%，预计带动一季度实现销量约60万。但成本摊销未能完全释放，预计单车净利大幅下滑，一季度公司业绩承压。
    高端车型+出口增长将带动公司盈利能力提升
    高端产品方面，腾势D9、方程豹豹5、仰望U9高端车型均取得亮眼成绩，公司高端品牌形象已经建立，产品销量与单车价值均有望提升。此外，海外市场空间广阔，公司已经在泰国、匈牙利、巴西等地新建产能，支撑公司出海战略。在出口产品价格更高的情形下，公司出口业务预计实现量增价涨。
    投资建议
    考虑到公司荣耀版车型指导价下调，导致单车盈利能力下降，预计2024-2026年公司归母净利润下降至358.75/387.18/492.47亿元（2024-2025年原预测值为391.8/522.0亿元），考虑到公司市场份额的扩大，同时高端豪华车型陆续上市，以及出口放量将有力稳定公司盈利水平，维持“买入”评级。
    风险提示
    1.海外出口不及预期。出口目的国家关税政策、国际政治关系、当地渠道建设以及配套充电设施、消费者对电动汽车的认可度均会影响公司出海进程，导致出口不及预期。

2023年报点评：智算高增长，打造科技型企业

中国电信(601728)
    【投资要点】
    2023年总体经营稳健。2023年公司营收5078亿，同比增长6.9%，其中服务收入4650亿，同比增长6.9%，连续11年保持增长，归母净利润304亿，同比增长10.3%，扣非归母净利润296亿，同比增长8.7%，资本开支988亿。公司推出5G手机直连卫星、5G量子密话、5G云电脑等算力产品，2023年移动通信服务收入1957亿元，同比增长2.4%，其中移动增值及应用收入258亿元，同比增长12.4%，移动用户数净增1659万户，连续六年行业领先，移动用户ARPU值45.4元，同比增长0.4%。2023年固网及智慧家庭服务收入1231亿，同比增长3.8%，其中智慧家庭业务收入190亿，同比增长12.8%，宽带用户数净增926万户，达到1.90亿户，宽带综合ARPU值47.6元，同比增长2.8%。
    公司产数业务保持较快增长势头。公司政企服务覆盖全部国民经济行业大类，政企客户数同比增长11.3%，在5G应用领域全面打造行业领先的场景化专网方案，赋能高清视频、数采数控、无人巡检、双域切换、车联网等应用场景，5G行业应用年度新增项目数同比增长106.3%，累计超3.1万个。天翼物联网平台（AIoT）提供一站式物联网终端接入、连接管理和应用使能服务，终端用户超5.2亿户。2023年公司产数业务收入1389亿，同比增长17.9%，占服务收入比达到29.9%，较上年提高2.8p.p.，对服务收入的增量贡献从2021年的51.6%提升至70.4%，天翼云收入972亿，同比增长67.9%，国际业务收入超137亿。以自研云操作系统TeleCloudOS4.0为核心，围绕大模型时代对云服务商的新要求，天翼云打造云智超一体化智算加速平台“云骁”，提供适应AI场景的极致算力和高效运维工具，推出一站式智算服务平台“慧聚”，为大模型开发者提供一站式、全链路、低门槛、高安全的训推工具链，升级算力分发网络平台“息壤”，为算力运营方提供算力并网和交易服务，盘活算力资源。研发新一代图流融合5算法“臻视3.0引擎”，支撑云电脑用户发展量同比增长超2倍，以近40%的份额稳居中国DaaS市场第一。天翼云保持政务公有云基础设施第一和全球运营商云第一的头部地位，市场份额在国内公有云IaaS和IaaS+PaaS前三中唯一实现持续提升。
    积极发展大模型、安全防护、量子、卫星通信等新兴领域。构建“1+N+M”的星辰大模型系列产品体系，在基层治理、智能客服、智慧城市等场景中已赋能超过600个项目，大数据API年累计调用46亿次，同比增长45%。打造一体化端到端协同安全防护体系，云堤抗D市场份额保持国内第一。围绕“量子融网”构建城市级量子通信基础设施，启动收购国盾量子。行业内首创“卫星即服务S+”的理念，发布全球首个支持消费级5G终端直连卫星双向语音和短信的运营级产品“手机直连卫星”商用服务，完成RedCap现网多频、多载波、多厂家规模试验，开展低空通信、通感一体、NTN等技术试点，加速5G-A商用成熟，自主研发面向6G的仿真验证体系，在天地一体、近域蜂窝等领域基于现网条件打造实践与创新示范。
    公司智算高增长，通算稳步推进。2023全年智算新增8.1EFLOPS，达到11.0EFLOPS，增幅279.3%，京沪苏贵宁和内蒙等节点已具备千卡以上训练资源，上海单池万卡液冷智算中心2024年投产，积极打造支持“两弹一优”风液混合模式的新一代数据中心，实现单机柜平均功率2kW-50kW+的弹性适配能力。稳步推进通用算力建设，一城一池覆盖达280个城市，边缘节点超1,000个，全年通算新增1.0EFLOPS，达到4.1EFLOPS，增幅32.3%。
    中国电信高度重视股东回报。过去三年公司服务收入三年复合增长率高于行业平均，产业数字化占增量服务收入比提升24.5p.p.，达到70.4%，净利润连续三年实现双位数增长，三年内派息率提升至70%以上，每股派息三年复合增长率31%，为行业最高。公司高度重视股东回报，从2024年起，三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上。考虑股东现金回报，公司建议以2023年年末总股本为基数，每股派发末期股息人民币0.090元（含税），加上2023年中期已派发股息每股人民币0.1432元（含税），2023年全年股息为每股人民币0.2332元（含税）。
    【投资建议】
    电信行业稳步增长，云、大数据增势突出。2023年我国电信业稳步增长，连续5年投资实现正增长，算力等新型网络基础设施建设加快，5G和千兆用户规模保持快速增长。2023年电信业总量同比增长16.8%，比全国服务业生产指数增速快8.7个百分点，全年完成电信业务收入1.68万亿元，同比增长6.2%。移动互联网、固定宽带接入、云计算，收入占比分别为37.8%、15.6%和21.2%，对电信业务总量的贡献率分别为36.9%、26.8%和26.4%。其中，云计算和大数据收入较上年增长37.5%，增势突出。
    中国电信着力于打造科技型企业。公司天翼云保持政务公有云基础设施第一和全球运营商云第一。在业内首创“卫星即服务S+”的理念，发布全球首个支持消费级5G终端直连卫星双向语音和短信的运营级产品“手机直连卫星”商用服务。2023全年智算新增8.1EFLOPS，达到11.0EFLOPS，增幅279.3%。公司锚定打造科技型企业的愿景目标，重点布局云计算及算力、新一代信息通信、大数据、人工智能、安全、量子、数字平台等七大战略性新兴产业。我们调整了盈利预测，预计公司2024-2026年实现营收5431.66/5820.07/6254.26亿元，实现归母净利润为326.02/354.37/389.42亿元，对应PE为16.48/15.16/13.79倍，维持“增持”评级。
    【风险提示】
    行业竞争加剧风险；
    创新业务进展不及预期风险。