赛力斯业绩预盈公告点评：2024净利润有望扭亏

赛力斯(601127)
    主要观点：
    公司营收实现大幅增长。赛力斯对外发布了2024年年度业绩预盈公告，公告显示公司在过去一年取得了显著的业绩增长。公司预计2024年度实现营业收入在1442亿元至1467亿元之间，同比上升302.32%至309.30%，增长幅度显示出公司强劲的发展势头。同时，公司预计2024年度实现归属于上市公司股东的净利润为55亿元至60亿元，与上年同期相比，成功实现了扭亏为盈。扣除非经常性损益后的净利润预计在51.5亿元至56.5亿元之间，同样实现了由亏转盈的重大转变。
    赛力斯品牌销量亮眼。根据公司公告，2024年度公司新能源汽车产销分别增长179%和182%，其中赛力斯品牌产销增速更是达到270%和267%。从上述数据来看，与华为深度合作的赛力斯品牌车型受到市场追捧，进一步增强了公司的市场地位和品牌影响力。2024年度，赛力斯新能源汽车销量实现42.69万辆，主要得益于公司技术创新的持续推进，另外新能源汽车市场的快速增长以及公司产品的市场竞争力共同推动了销量的提升。
    公司始终保持与华为紧密合作。公司前期以25亿元从华为收购“问界”商标，并以现金支付的方式购买华为所持有的深圳引望智能技术有限公司10%的股权，根据公司公告显示，第一笔转让价款23亿元和第二笔57.5亿元已向华为支付，双方股权合作迈入实质性阶段。公司2024年与国内经销商中升集团开启合作，预计渠道能力将有所加强。未来公司作为深圳引望智能技术有限公司股东预计将更充分享受到华为的技术资源，以智能化为核心竞争优势将继续投放强势车型，从而进一步提升问界品牌价值。。
    风险提示：宏观需求下行，补贴力度不及预期，新能源技术发展不及预期。

公司点评：AI+安全的范式重构，从风险预警到主动防御

盛邦安全(688651)
    事件：2024年3月13日，盛邦安全发布公告，公司拟将公司全称“远江盛邦（北京）网络安全科技股份有限公司”变更为“远江盛邦安全科技集团股份有限公司”。我们认为，公司近年在原有网安业务的基础上积极涉足新的业务领域如网络空间地图、卫星互联网、低空经济等，改名能够更好地体现公司跨地域发展的实际情况、公司产业布局及战略发展定位。
    AI+安全成为公司重要转折点，AI全线赋能以多源威胁情报融合分析系统为首的产品矩阵。公司于2月11日在投资者交易平台公开表示，AI技术已在公司多源威胁情报融合分析系统等产品实现应用，通过AI引擎实现多源情报与公司漏洞情报、网络空间资产测绘情报的融合。随着实战化攻防演练促进技术发展，基于已有规则特征的被动静态应对失效，智能主动安全类产品的规模化应用成为新趋势，公司部署了由多源威胁情报融合分析系统、网络资产安全治理系统、一体化漏洞扫描评估系统、API防护系统、自动化渗透和网络空间地图等构成的前瞻主动防御产品矩阵。
    网络空间地图等产品面向特殊行业，助力国家网络安全防御。近年常态化对抗的国际形势凸显出网信办、公安等公共领域安全的重要性，关键信息基础设施安全防御体系的建设将促使网络安全行业的重大升级。公司研发的网络空间地图能够以精准有效的网络空间立体地图实时感知全球网络空间数字资产，基于“精算、深算、细算”提升信息支援筹划指挥能力，向信息支援部队、公共安全部门等特殊行业客户提供服务，护航国家网络空间安全战略的实施。
    围绕卫星互联网和低空经济安全进行前瞻性布局，培育业务新动能。公司通过对天御云安的收购和对星展测控的战略投资，率先布局卫星互联网安全检测与防护技术，成立了星网安全产品线，专注于卫星互联网测绘、卫星通信加密、卫星通信脆弱性分析和安全加固等关键业务方向，打造整体解决方案。2月27日，公司联合成都携恩科技有限公司发布了业内首个城市无人航空运营安全运营服务体系解决方案，此举是公司面向低空经济安全领域的探索与布局，将有助于提升公司在卫星互联网业务版块的营收规模。
    投资建议：AI与网络安全的结合本质上带来范式重构，使传统的风险预警迈向主动防御成为可能，公司早已布局多源威胁情报融合分析系统、自动化渗透和网络空间地图等前瞻主动防御产品矩阵，通过AI的赋能有望彻底重构产品内核。而结合公司在特殊行业、关基单位及重点行业的客户结构，有望迅速构建自身核心壁垒，重点看好公司在AI+时代下的稀缺性，预计2024-2026年公司实现收入3.18、3.88、4.85亿元，归母净利润0.2、0.24、0.30亿元，2025年3月13日收盘价对应市盈率153、127、102倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：卫星互联网及低空经济等新兴业务发展不确定，行业竞争加剧。

战略合作天翼云，智驾能力赋能具身智能和低空出行

万马科技(300698)
    主要观点：
    事件回顾：
    近日，万马科技子公司优咔科技与天翼云签署战略合作协议，双方将在智能网联、自动驾驶、算力基建等领域深度合作，同时推动智能汽车领域的规模化应用成果赋能具身智能、低空出行等其他智能产业。
    具体来看，双方将在6个维度展开合作：1）自动驾驶，融合天翼云算力资源与优咔“遨云”工具链，为车企提供从数据采集、模型训练到仿真验证的一站式智驾云平台；2）云安全，优化国产芯片与云平台的适配能力，打造全栈自主可控的智算中心；3）边缘计算，整合天翼云分布式智能云架构与优咔边缘计算技术，以满足Robotaxi等场景低延时、高可靠的数据处理需求；4）具身智能与低空经济，推动将智能汽车领域的规模化应用赋能机器人、低空出行等其他智能产业；5）DeepSeek应用，引入DeepSeek大模型，结合天翼云AI算力资源，为智能汽车提供个性化交互、车机语义理解等能力；6）行业标准，联合制定智能网联、自动驾驶等领域标准，共建技术生态。
    特斯拉FSD入华、比亚迪智驾平权等，自动驾驶产业加速发展
    2月份，先有比亚迪发布“天神之眼”智驾方案，主打“智驾平权”，后有特斯拉向定购FSD功能的中国客户OTA升级城市道路Autopilot自动辅助驾驶，标志“FSD入华”，智驾快速渗透，有望加速自动驾驶产业的发展。公司与英伟达合作开发，推出“遨云”自动驾驶解决方案，对标特斯拉FSD系统，在领先的数据闭环工具链软硬件基础上，加入了5G双卡、专网服务等优势能力。公司前期已经与吉利等车企、常州市政府以及中国移动等达成合作框架，后续有望在智驾、Robotaxi等领域陆续收获订单。
    技术同源底层相通，网联与智驾能力有望复用到具身智能和低空出行
    数字经济浪潮下，智能汽车产业正迎来颠覆性变革，同时智能电动汽车、人形机器人、低空出行正加速融合为聚合型智能产业，可能成为第四次工业革命的标志性产业。一辆具备高阶自动驾驶能力的汽车就好比一台“轮式机器人”，人形机器人和飞行汽车在感知、决策及控制等环节与高阶自动驾驶汽车技术同源、底层相通。此外，人形机器人和飞行汽车的连接管理、远程OTA、协同作业/编队飞行等场景更是离不开网联技术，公司的联网技术与智驾能力具备较好的延展性，相关技术积累有望复用到具身智能和低空出行领域。
    车联网业务政策扶持叠加出海逻辑，对标海外仍有较大成长空间
    《贯彻实施(国家标准化发展纲要)行动计划(2024-2025年)》提出要充分发挥新一代信息技术快速迭代优势，聚焦车联网等融合基础设施重点领域，在智能网联汽车规模应用等关键领域集中攻关，公司有望充分受益。同时，公司设立境外子公司谋求车联网业务出海，目前已在欧洲、北美洲、南美洲、中东、亚太等地区展业，海外业务对标Jasper和Cubic发展路径，其中，科思收购Jasper估值14亿美金、软银收购Cubic估值9亿欧元，对标海外公司车联网业务仍有较大上升空间。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年归母净利润预测值为0.94、2.04、3.03亿元，对应EPS分为0.70、1.52和2.26元，当前股价对应2024-2026年PE分别为62.23X/28.64X/19.30X，维持“买入”评级。
    风险提示
    1）智驾业务客户进展不及预期；2）车联网业务出海不及预期。

公司开启“超膜”防晒新篇章，品牌力或将拾级而上

珀莱雅(603605)
    投资要点：
    珀莱雅38节大促表现亮眼，成功蝉联天猫美妆品牌榜首，并跃升至抖音护肤品牌第二。据青眼情报统计，2025年38大促期间，珀莱雅在天猫3.8焕新周蝉联美妆品牌榜首，并在抖音商城好物节实现显著增长，排名较2024年提升一位至第二，GMV达2-3亿元，市场份额为3.02%，全渠道竞争力进一步增强。
    官宣刘亦菲为珀莱雅防晒全球代言人，推出“超膜”防晒新品，珀莱雅品牌声量不断提升。从产品力看，超膜银管防晒采用全新专利点阵光超模科技，通过独特的光学防护机制有效阻隔光线渗透，使防晒效能提升60%。从防晒性能看，该产品搭载广谱防晒剂体系，具备全波段高倍持久防晒能力，防晒指数为SPF50+，PA+++，不仅能抵御室外UV损伤，还能牢防室内光源刺激，满足全天候防晒需求。从配方角度看，产品融合了多重功效成分。高纯度VB协同精纯油溶性VC-IP，强化了抗氧化与修护功效；姜根提取物与红没药醇则针对晒后泛红问题，提供即时舒缓效果；低聚果糖与甜菜根提取物则通过保湿与屏障修护功能，缓解晒后干燥不适。整体配方温和低刺激，适合包括敏感肌在内的多种肤质使用。营销层面，品牌通过官宣刘亦菲为珀莱雅防晒全球代言人，成功引发市场热度。据珀莱雅官方微博显示，TVC微博播放量突破2300w+，转发超66.6万次，展现出极高的用户粘性。线下传播方面，品牌以TVC为核心，结合创意物料与精准媒介投放，进一步扩大了市场声量，有效提升了品牌认知度与产品渗透率。这一系列举措不仅强化了品牌形象，也为新品上市奠定了坚实的市场基础。
    投资建议：作为国货美妆龙头，公司凭借其稳固的基本盘和多元化品牌矩阵，展现出强劲的竞争优势。后续随着管理层调整完毕，组织架构协同效率逐步增强，加之清晰的战略规划和卓越的渠道运营能力，公司业绩增长的确定性与可持续性有望不断提升，持续看好公司未来成长空间。2024-2026年，我们预计公司实现归母净利润15.16/18.82/22.02亿元，EPS分别为3.82/4.75/5.56元，当前股价对应的PE分别为22.26/17.93/15.32倍，维持公司“买入”评级。
    风险提示：新产品研发和注册风险；新技术替代风险等。

各业务板块稳健增长，期待并购整合进展

华润三九(000999)
    2025年3月12日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现收入276.17亿元（同比+11.63%），归母净利润33.68亿元（同比+18.05%），扣非归母净利润31.18亿元（同比+15.01%）。
    单季度看，公司2024年Q4实现收入78.76亿元（同比+28.47%），归母净利润4.08亿元（同比-9.39%），扣非归母净利润3.66亿元（同比-10.27%）。
    经营分析
    CHC业务稳健增长，充分彰显品牌竞争力。24年公司CHC业务实现收入124.8亿元，同比+14.13%。零售环境虽然承压，但公司通过丰富产品组合、更迭品牌传播方式、强化渠道协同等方式，促进CHC业务稳健增长。
    处方药板块增长超预期，未来有望趋势向好。24年公司处方药板块实现收入60.06亿元，同比+15.04%。此前受中药配方颗粒集采等多个因素影响，公司处方药板块在23年及24年H1有所承压，24年H1公司配方颗粒销量实现恢复性增长，24年全年配方颗粒收入端已实现增长。国药业务未来有望通过积极拥抱集采，逐步实现以价换量，提升市场份额。
    并购整合持续发力，整体实力稳步增强。公司与昆药集团的融合不断深入，根据昆药集团24年年报，其业绩已明显向好，25年公司与昆药融合的成效有望进一步彰显。此外，公司对天士力28%股份的收购在稳步推进中，未来若成功落地并顺利完成整合，有利于公司加快补充创新中药管线，增强公司全产业链核心竞争力。
    盈利预测、估值与评级
    公司CHC业务有望稳健增长，处方药板块趋势向好，并购整合成效逐步显现。在不考虑天士力收购后续并表影响的情况下，预计公司25-27年归母净利润分别为37.89/43.89/50.58亿元，分别同比增长12%/16%/15%，EPS分别为2.95/3.42/3.94元，现价对应PE分别为14/12/10倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；并购整合不及预期；医保药品限价风险；品牌价值变动风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。

一次设备老牌巨头，主网景气再腾飞

中国西电(601179)
    公司是我国输配电设备生产制造企业中产品电压等级最高、产品品种最多、工程成套能力最强的企业，深度参与了我国输变电工程发展史。23年起公司成为中电装集团旗下核心公司，迎来全新发展阶段，近年来提质增效成果显著，主要系公司聚焦核心业务、加强产业链协同、提升人均效益，24年Q1-Q3净利率已提升至6.5%。
    投资逻辑：
    网内市场：稳居国网集招份额第一，受益特&超高压投资增长。1）特高压招标：23年后特高压行业开启第三轮建设高峰，持续时间横跨10年周期，储备项目丰富。预计25年及“十五五”年均开工4直2交条线路、对应每年核心设备招标额281亿元。公司参与十余项特高压设备招标，几乎覆盖所有的一次设备，23/24年在特高压设备中标金额占比19%/20%，位居业内第一。预计25-30年特高压项目招标为公司带来年均61亿元的核心设备订单。
    2）主干网招标：24年输变电项目招标稳健增长，设备端累计招标规模达728.6亿元，同比+8%。23年后，主干网500kv以上电压等级的招标显著增长，主要系提升输电效率和稳定性、补强西北地区电网。公司技术沉淀积累雄厚，拥有行业话语权，23/24年在输变电设备中标金额占比7.7%/9.3%，同样位居业内第一。
    网外和海外市场：电源&工业加速推进，国际业务贡献增长。1）网外市场：国内网外行业需求主要源自两方面：下游持续扩容的风光储等电源侧市场，及平稳增长的工业企业市场。公司坚持“大客户营销”战略，主要子公司西开电气、西电西变深挖电源、工业领域潜在客户，强化同“五大六小”等央企战略合作。
    2）海外市场：Rystad Energy预计25年全球电网投资将超过4500亿美元，同比20年近翻倍；电力变压器、高压开关设备交货周期从1.5年上涨至约2.5年，供不应求。在此背景下，24年我国变压器、高压开关出口67.0/41.1亿元，同比+27%/+24%，高增长延续。公司国际业务主要涉及西电国际、西电埃及、西电印尼等，产能、渠道布局领先，并减少了低盈利工程总包项目。24年公司国际业务范围持续扩大，单机设备类出口占比首次提升至50%以上。
    盈利预测、估值和评级
    预计24-26年实现营收242/284/327亿元，同增15%/17%/15%，毛利率20.3%/21.0%/21.6%，归母净利润12.0/16.1/20.3亿元，同增36%/34%/26%。25年给予公司25倍PE，目标市值403亿元，目标价7.9元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    电网投资&特高压建设海外拓展不及预期、行业竞争加剧。

公司深度报告：测序试剂放量可期，国内+海外双轮驱动增长

华大智造(688114)
    本期内容提要:
    核心观点：华大智造是全球为数不多具有自主研发测序仪能力的企业之一，是当前全球少数几家能够自主研发并量产从Gb级至Tb级低中高不同通量的临床级基因测序仪企业之一，公司目前已经搭建了全矩阵的测序仪产品，并通过实验室自动化、BIT、细胞组学等业务，形成测序整体解决方案，赋能测序业务，强化竞争优势。
    1、测序仪性能优异，产品矩阵完善，满足测序客户各类使用需求
    华大智造经过持续的研发攻坚，突破核心技术，当前可量产的测序仪测序结果和illumina高度一致，在运行效率和数据产出性能方面，比illumina的测序仪更优，其临床拳头产品DNBSEQ-G99系列是目前全球同等通量测序仪中速度最快的机型之一，科研重器DNBSEQ-T20x2是全球日通量最高的测序仪。公司紧跟基因测序仪“超高通量”、“小型化”的发展趋势，搭建了多种通量型号的测序仪产品矩阵，从桌面型的DNBSEQ E到大型测序平台DNBSEQ-Tx，测序通量从1-5G，到近百T，产品类型丰富，价格梯度明显，满足用户在不同应用场景的使用需求。
    2、仪器装机增加+使用率提升，试剂放量可期，带动盈利能力持续提升随着公司产品能力不断提升，基因测序业务收入不断增长，2022年华大智造基因测序业务收入约17.6亿元，占全球市场份额约5.2%（2019年约为3.5%），2023年延续增长趋势，实现收入22.9亿元（yoy+30.3%）。但相较于illumina，华大智造试剂耗材占比（华大智造约为60%vs illumina约为80%）及测序仪单台试剂消耗（华大智造平均54万vs illumina nova系列100-120万美金）均有较大的提升空间。我们认为：①随着与公司合作客户数量增多，华大智造品牌认可度的提升，终端装机数量不断增加，为后续提升客户试剂消耗量奠定了基础；②华大智造通过仪器的升级，使得测序成本不断下降，能更进一步吸引合作伙伴基于DNBSEQ测序技术平台去开发产品，推动基因测序在肿瘤精准医疗、病原微生物检测等领域的应用落地，从而带动仪器使用率提升。仪器装机增加+使用率提升，华大智造基因测序试剂耗材放量可期，业务结构有望优化，盈利能力有望进一步提升。
    3、国产替代有望加速推进，加强海外布局，测序业务成长可期
    国内市场是公司测序仪业务发展的基石，近年来展现出较强的成长韧性，2023年公司大陆及港澳台区域实现测序业务收入14.43亿元（yoy+24.38%）。随着2025年商务部发文将illumina列入不可靠实体清单，并禁止其向中国出口基因测序仪，测序仪国产化进度有望加速，公司作为国产测序仪龙头企业，有望凭借着突出的产品能力、市场能力和技术支持能力，抢占较多市场。就海外市场来看，2022年公司与Illumina就美国境内的所有未决诉讼达成和解，2023年1月，公司开始在美销售全系列测序产品，DNBSEQ HotMPS也正式进入英国、德国等欧洲市场，随着专利障碍肃清，公司在欧美市场取得重要突破，欧非区2023年实现收入3.67亿元（yoy+48.31%），美洲区实现测序仪相关业务收入1.59亿元（yoy+160.27%）。根据灼识咨询的数据，全球基因测序仪及耗材2022年度市场规模约为48亿美元，中国市场比例仅为13.1%，海外市场潜力较大。我们认为随着公司产品陆续获得海外市场准入，海外业务有望进入发展快车道。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为32.10亿元、38.99亿元、46.61亿元，同比增速分别为10.3%、21.4%、19.6%，实现归母净利润为-5.99亿元、-0.81亿元、1.17亿元，同比分别增长1.4%、86.5%、244.7%。考虑公司现有产品的成长性和海外市场潜力，首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。
    风险提示：知识产权诉讼导致市场拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；关联交易占比较高的风险；国际地缘政治环境不确定风险。

安井食品并购事件点评：基本面企稳，并购再下一城

安井食品(603345)
    投资要点
    事件：公司与江苏鼎味泰食品股份有限公司实际控制人谭国林、其控股股东上海海鳕润食品有限公司以及员工持股平台连云港莱卡尔咨询管理合伙企业（有限合伙）等主体就收购鼎味泰70%股份正式签订了股份收购协议，拟以4.445亿元收购鼎味泰70%股权。
    并购标的在产品和渠道上均和公司有较强互补性。渠道方面，鼎味泰以大B渠道为主，包括山姆超市、盒马超市等精品商超，海底捞、凑凑、左庭右院等连锁餐饮以及便利店渠道；已经拥有出口资质，主要面向澳洲、日本、新加坡等国家；以上都是公司目前在积极发力的渠道。产品方面，鼎味泰火锅料产品以高端鳕鱼为主，与公司的火锅料产品互为补充，同时鼎味泰拥有冷冻烘焙业务，主要覆盖瑞幸等咖啡奶茶连锁渠道、奥乐齐超市等商超渠道以及零售店渠道。根据外部数据，鼎味泰2024年营收超过5亿元。
    基本面企稳，估值触底。2024Q4-2025Q1，公司在高基数下仍有韧性，表现好于行业大盘。展望2025年，针对行业竞争公司的费用投放灵活有余力，面点产品通过差异化应对竞争，烤肠增加C端产品提升盈利水平，同时小龙虾价格企稳，综合考虑以上因素，我们认为公司基本面已经触底，估值也充分反映此前悲观预期。
    盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为14.3/16.2/18.3亿元，同比-3.0%/+13.3%/+12.6%，对应PE为17/15/13X。我们认为公司基本面企稳，估值触底，并购催化出台，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

积极扩充产能，订单量保持快速增长

华利集团(300979)
    事件回顾
    公司公布2024年业绩快报，预计24年实现营收240.06亿元，同比+19.4%，归母净利润为38.41亿元，同比+20.01%。其中，24Q4预计实现营收64.95亿元，同比+11.9%，归母净利润为10.0亿元，同比+9.3%。公司公布24年利润分配预案，拟每10股派发现金红利20元（含税）。
    事件点评
    订单销量快速增长，积极扩展新客户，产能进入新扩张周期。分量价来看，24年公司运动鞋销量为2.23亿双，同增17.5%，asp为108元/双，同增1.8%，其中24Q4运动鞋销量为0.6亿双，同增10.9%，ASP为108元，同增0.9%，得益于大客户补库以及新客户持续发力，销量快速增长，均价受客户结构变化有所提升；24Q4受去年同期较高基数影响增速有所放缓。客户方面，公司24年开始与阿迪达斯合作，并于24年9月开始量产出货，为25年稳健的订单增长提供增量。产能建设上，公司24年在越南的3家新工厂开始投产，印尼新工厂在24H1已投产，预计中国新建工厂以及印尼生产基地的另一厂区于25年2月开始投产，新客户的扩展、积极的产能扩张为订单的稳健增长夯实基础。
    净利率保持高位，24Q4受产能扩张有所回落。根据业绩预告，我们预计公司24年/24Q4归母净利率分别为16.0%/15.4%，同比分别+0.09pct/-0.36pct。得益于良好的成本管控及规模效应公司归母净利率整体保持高位，24Q4受产能扩张影响（主要为工人生产效率爬坡曲线、折摊等因素）净利率有所回落。
    盈利预测及投资建议：公司积极扩产，在越南、印尼、中国建立数个工厂，提升产能；同时新增客户阿迪已开始贡献订单，ON、NB、Lululemon等新客户快速成长，成长路径清晰。我们预计25年-26年归母净利润分别为44.6亿元/51.7亿元，对应PE为17倍/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    行业景气度不及预期，客户订单增长不及预期，加征关税风险等。

2024年报点评：高毛利市场增量与降本增效并举，利润端增速显著高于营收端

万通液压(830839)
    投资要点
    高毛利增量市场开拓与降本增效并举，2024全年业绩同比增长37%。公司发布2024年度报告，实现营业收入6.29亿元，同比-5.99%；归母净利润1.09亿元，同比+37.02%；扣非归母净利润1.01亿元，同比+35.11%。公司营收同比下滑主要受到能源采掘设备市场需求放缓带来的不利影响，归母净利润同比增长主要系公司积极优化产品结构，高毛利产品收入占比增加，境外市场营收同比+62.71%，叠加主要原材料价格下降，同时公司通过自动化升级改造、标准化生产等措施，降本提质增效，带动销售毛利率同比提升6.04pct至27.93%，销售净利率同比提升5.43pct至17.30%，销售/管理/财务/研发费用率分别为1.38%/3.18%/-0.14%/4.11%，同比-0.02/+0.16/-0.31/+0.28pct。
    油气弹簧同比高速增长，自卸车与机械装备用缸境外市场成效显著。1）机械设备：公司成功实现境外极地气候用缸主机厂客户批量供货，工程机械及JG装备用油缸收入同比增长，但煤矿高增长需求趋于平缓，采掘设备用缸订单减少，使该业务营收同比-17.53%至3.92亿元，在总营收占比同比-8.74pct至62.43%，毛利率同比+4.69pct至24.82%。2）自卸车专用油缸：凭借设计、质量及交期服务方面的优势，部分大客户下单量同比增加，且境外市场不断开拓，带动该业务营收同比+10.02%至1.23亿元，在总营收占比+2.84pct至19.51%，毛利率同比+5.26pct至24.25%。3）油气弹簧：市场渗透率稳步提升，全油气悬挂系统整车配套销售及无人驾驶新能源矿卡配套销售数量增加，该业务营收同比大幅增长93.34%至0.99亿元，在总营收占比同比+8.12pct至15.81%，毛利率同比+5.76pct至43.79%。
    深耕液压油缸多年优势厚筑，油气弹簧军转民增长可期。公司聚焦“汽车、能源采掘机械、工程机械、JG装备”四个主行业，境内外市场开拓双线并行，各业务板块协同发展。①自卸车专用油缸：政策赋能驱动市场需求增长，公司持续推出满足市场需求的创新产品，并凭借良好质量和交期服务得到国际市场认可，收入有望持续增长。②机械设备用油缸：聚焦智慧化绿色化高质量综采设备配套产品，积极研发铆接机器人用行星滚柱丝杠技术、绿色重载多级电动汽车缸产品，有望打开增长空间。③油气弹簧：可广泛应用于特殊工程、特种车及乘用车领域，处于市场验证及市场渗透率提升的阶段，公司先发优势显著，持续提高产品系列化标准化程度，未来应用车型有望不断扩大。
    盈利预测与投资评级：油气弹簧增速亮眼，海外市场成效显著，军民并驱业绩可期，预计公司2025~2027年实现归母净利润分别为1.37/1.70/1.93亿元（2025/2026前值为1.32/1.70亿元），对应最新PE为25.73/20.84/18.32x，维持“买入”评级。
    风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

出口高增、行稳致远，成长与防守兼具

宇通客车(600066)
    投资摘要
    宇通客车大中型客车连续21年国内销量第一，根据业绩预告中值测算，2024年预计实现归母净利润40.45亿元，24Q4单季度实现归母净利润16.13亿元，同比+110.30%、环比+112.80%。24Q4销量1.56万辆，为近两年来单季度最高销量；单车利润10.36万元，扭转了2024年前三季度单车利润下滑的趋势。
    大中客内需底部趋稳，出口扬帆远航。内销旅游车需求高增、公交车有望企稳。旅游用车需求是国内大中型座位客车销量的主要拉动力，公交客车处于周期复苏启动阶段，补贴政策推动市场活力释放，24Q3开始内销公交客车销量企稳回升。新能源产品攻入欧洲，未来3-5年仍然是客车出海重要窗口期。海外客车市场处于恢复性增长阶段，前期积压的市场需求大量释放，市场回暖明显。客车出海在欠发达地区持续突破、依靠新能源产品进入欧洲高端市场。
    单车价利双升，出口驱动业绩高成长。出口和新能源双驱动，大中客量价利齐升。公司大中客销量及出口量稳定提升，新能源销量及出口量高速增长。根据公司公告、客车信息网及第一商用车网数据测算，2024年公司大中客销量4.03万辆，同比+26.97%；其中新能源销量1.38万辆，同比+93.26%;客车出口1.40万辆，同比+37.73%；其中新能源出口2700辆，同比+84.55%。公司出口单车价值量和毛利基本为内销的2倍，2023年出口、内销ASP分别为102.37万元、51.98万元，单车毛利分别为32.41万元、11.93万元。折旧摊销迎拐点，成本费用管控优秀。公司单车折摊快速下降，24H1为1.71万元。固定资产及在建工程资本开支减少，折摊有望继续降低驱动利润率提升，公司固定资产采用双倍余额递减法进行折旧。期间费用率从2022年高点后持续降低，单车费用保持稳定，公司费用管控优秀。24H1，公司期间费用率降低至14.45%。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年分别实现归母净利润为40.30/46.64/52.87亿元，同比分别+121.79%、+15.74%、+13.35%，对应2025年3月13日收盘价的PE分别为14.10X、12.18X、10.75X。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    公交市场需求不足风险，行业整体竞争加速恶化风险，地缘政治紧张局势持续风险。

点评报告：战略投资蔚瀚智能，拓展人形机器人版图

隆盛科技(300680)
    事件：
    3月13日，隆盛科技官方公众号发布文章，公司与无锡蔚瀚智能科技有限公司（以下简称蔚瀚智能）举办战略投资签约仪式。投资完成后，蔚瀚智能将正式成为公司的控股子公司。
    观点：
    聚焦谐波减速器，蔚瀚智能产品技术优势突出。标的公司蔚瀚智能是人形机器人核心零部件制造商，专注于精密谐波减速器及一体化关节执行器的技术研发与产业化应用，现已构建70余款标准谐波减速器产品矩阵体系。蔚瀚智能技术优势突出，谐波减速器产品针对传统双曲线齿形进行优化，在扭矩、精度和疲劳强度三方面均高于普通齿形，体积仅为普通齿形30%的同时承载力是其1-2倍；一体化关节模组相较于传统标准谐波减速器组重量减轻50%，体积缩减60%。蔚瀚智能产品应用经验丰富，承接春晚舞台升降单元、杭州国家版本馆屏扇门旋转动力模块等项目。
    战略投资拓展具身智能版图，构建人形机器人技术生态。谐波减速器是人形机器人核心零部件。据机器人研究，以特斯拉OptimusBot为例，谐波减速器占人形机器人总成本的35%。公司此次投资蔚瀚智能旨在加速布局人形机器人核心传动系统领域，在自研灵巧手的基础上，构建了机器人“核心传动系统、驱动电机核心部件、场景化应用”的链条生态技术，并依托公司在汽车零部件行业积累的材料应用、精密加工等工艺经验，形成“汽车零部件制造技术反哺机器人传动研发”的创新闭环。在客户协同层面，可同步满足主流车企在智能制造与机器人开发的双重需求，形成双向赋能模式。
    人形机器人量产前夜，合作核心主机厂有望切入机器人供应链。进入2025年，核心环节供应商产能密集落地保障硬件端，DeepSeek等大模型领域技术进步推动算法端进步，人形机器人有望迎来量产元年。公司作为特斯拉、小米和比亚迪等核心供应商，在车企切入人形机器人赛道的过程中，有望凭借自身在灵巧手、谐波减速器等领域的技术积累切入主机厂供应链，构筑公司第三成长曲线。
    盈利预测及投资评级：公司战略投资蔚瀚智能，拓展人形机器人领域布局，有望切入筑基供应链，构筑第三成长曲线。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.37/3.27/4.06亿元，当前股价对应PE为37.0/26.8/21.6倍，可比公司PE平均值为42.9/30.2/22.9倍，隆盛科技估值低于可比公司平均估值，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期；产品定点不及预期；下游景气度回落；上游原材料涨价；测算存在误差，以实际为准；商业航天产业发展不及预期；人形机器人技术进展不及预期。

受益于集采以价换量业绩表现亮眼，百令胶囊成功上市

佐力药业(300181)
    投资要点
    事件：公司发布2025Q1业绩预告和2024年业绩快报，2024年全年公司实现营业总收入25.8亿元，同比增长32.8%；归属于上市公司股东的净利润5.05亿元，同比增长31.8%，其中股权激励费用569.8万元。2025年第一季度归属于上市公司股东的净利润为1.8亿-1.9亿元，同比增长25.0%-32.7%，若剔除股份支付费用影响（约700万元），归母净利润增速将提升至29.9%-37.6%，公司核心业务增长动力强劲。
    乌灵胶囊:受益于集采以价放量+小包装换大包装+省份拓展，收入稳健增长。乌灵胶囊为公司核心产品，近年来该产品在城市公立医院和县级公立医院市场份额排名均为第一。2024年乌灵系列实现营业收入14.4亿元，同比增长17.1%，其中，乌灵胶囊的销售数量和销售金额较上年同期分别增长22.6%和15.96%。主要是因为公司集采省份拓展（24年新执行18个省份）带来的以价换量、以及乌灵胶囊大包装多省市拓展。同时，后续随着公司产品在各类医疗机构、机构内科室覆盖度提升，产品销量有望持续增长。此外，乌灵胶囊中otc市场占比较低，未来增长空间较大。
    百令产品:依托集采以价换量，前期丢失市场有望恢复，百令胶囊去年底成功上市。2024年百令片实现销售收入1.9亿元，同比降低7.2%，销售数量751.8万盒，同比增长15.25%，收入下滑主要是因为集采价格影响（百令片、百令胶囊集采价格较基准价格下降3%）。百令胶囊已于2024年12月正式上市，未来有望跟随百令片进行市场拓展。公司紧抓此次中成药集采采购联盟集采中标机会，加大百令系列在联盟地区的市场拓展，扩大产品销售规模，提高市场占有率。
    费用率持续改善。截止2024年前三季度，公司费用率为39.4%，较2024年中报下降0.9pp，其中销售费用率为33.5%，管理费用率为3.8%，研发费用率为2.5%，财务费用率为-0.3%。公司近年来费用管控优异，成本控制效果显著，助力业绩释放。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.72元、0.95元、1.29元，对应动态PE分别为21倍、16倍、12倍。公司受益于集采以价换量集采省份销量表现较好，乌灵胶囊基本盘夯实，百令片前期丢失市场有望恢复、百令胶囊去年底新品上线，我们认为公司经营持续向好，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动、新产品拓展不及预期风险、新市场拓展不及预期风险、其他政策风险。

收购韩国REGEN，再生医美&国际化布局再突破

爱美客(300896)
    投资要点
    事件：2025/3/10公司公告，拟通过新设控股子公司爱美客国际以1.9亿美元现金收购韩国再生医美龙头REGEN Biotech85%股权，其中爱美客香港持股70%，首瑞香港持股30%，交易完成后公司最终持股比例为59.5%，拥有实际控制权，同时买方拟于交割完成18个月后，收购其剩余的15%股权。
    REGEN为AestheFill源头公司，再生医美产品技术领先。韩国REGEN为一家韩国领先的医美产品公司，主营医用材料、医疗器械及医药等相关产品的研发、生产和销售，标的核心产品为艾塑菲（AestheFill）及PowerFill，均为PDLLA微球再生类注射剂，通过刺激人体自身胶原蛋白再生实现美容抗衰，系韩国首家、全球第三家获批聚乳酸类填充剂的企业，产品已登陆34国市场。2021年江苏吴中曾通过收购达透医疗取得了AestheFill在中国大陆的独家代理权，并于2024年4月正式上市销售，终端销售需求旺盛。REGEN公司2023年营业收入和净利润分别为8198.54/5015.14万元；2024Q1-Q3营业收入和净利润分别为7223.11/2950.03万元。
    再生医美领域技术与市场资源再整合，打开协同增长空间。REGENBiotech核心产品AestheFill拥有可再生、高安全性特质，以及广泛的分销体系，有助于爱美客公司将在现有濡白天使、如生天使的基础上进一步夯实医美注射填充产品市场的领先优势，贡献其在高端再生医美市场的业绩增量；另一方面，REGEN Biotech可以充分发挥爱美客在研发、生产、供应链及管理方面的经验，有助于产品迅速走向国际市场，实现品类扩张与成本优化。
    盈利预测与投资评级：爱美客是国内医美龙头，2024年10月以来，公司改善轻中度颏部后缩的“医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶”获批上市；同时在研产品储备丰富，包括用于去除动态皱纹的A型肉毒毒素、用于软组织提升的第二代面部埋植线、用于溶解透明质酸可皮下注射的注射用透明质酸酶等，为未来可持续发展奠定基础。公司收购韩国REGEN，在再生医美产品领域、国际化业务布局再次取得突破。暂不考虑并购贡献，我们维持公司2024-2026年归母净利润预期20.84/23.51/26.56亿元，对应当前市值的PE估值分别为29/26/23倍，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧，新产品研发或推广不及预期的风险等。

汽车+AR打开新空间

水晶光电(002273)
    投资要点
    手机业务基本盘稳健发展。目前公司的收入主要来源于以智能手机为代表的消费电子端客户，公司目前和北美大客户在合作上已经从过去的以制造导向转变为新品研发。现在公司为大客户有多个项目并行开发中，为了更好地承接客户的新品和升级开发需求，确保项目顺利落地，因此自2024年底开始公司启动了组织上的转型调整，提升公司的综合能力。在手机业务端，公司为大客户配套的微棱镜产品，由于配套机型下沉，叠加公司是主要供应商，市场需求的提升带动了出货量的提升，为公司2024年的业绩增长起到了较好的支撑作用。在安卓客户端，随着安卓头部客户的回归，涂覆滤光片的市场需求有所提升，也贡献了较好的业绩。公司的薄膜光学面板业务经过过去几年的份额爬坡，薄膜光学面板产品已经成长为公司的重要单品之一，支撑公司的业务成长。另外半导体光学业务从2024年来看已呈现复苏态势，手机在3D创新升级应用的趋势，叠加AR及AI眼镜带来对空间感知的新需求，半导体光学板块未来仍旧有广阔的应用前景。
    汽车电子开辟第二成长曲线。在汽车业务端，目前HUD的渗透率还处于较低的水平，HUD作为未来智能座舱的第一屏还有很大的发展空间。公司在AR-HUD领域的市场占有率几年来均保持领先水平，并且已经积累了较好的客户结构，叠加其他车载相关光学产品的市场空间，汽车电子作为公司的第二成长曲线，依然有比较好的产业前景。在汽车电子领域，公司供应的产品包括AR-HUD，车载激光雷达上使用的激光雷达视窗片、PBS等，以及其他用于车载摄像头的滤光片产品。自公司通过AR-HUD成为整车厂Tier1供应商以来，公司多年来在汽车AR-HUD的市场占有率稳居前列，随着前装HUD渗透率的提升，几年来公司HUD的出货量保持增长态势。几年前公司就开始重点开发海外主流汽车品牌客户，并且开发Lcos等技术难度大、价格空间更高的HUD产品，在2024年公司新增定点十余个，为未来公司HUD业务规模的成长打下了良好的基础。在激光雷达板块，多年来公司和海内外主流的激光雷达厂商均保持密切的业务合作，在玻璃基激光雷达视窗片上一直保持较高的市场占有率；未来随着激光雷达在人形机器人领域的应用，作为上游的激光雷达视窗片供应商，也有望随着产业链切入人形机器人领域。
    战略布局AR眼镜，助力反射光波导量产。AR眼镜端，是公司重要的战略业务，也是公司的一号工程。当前AI大模型的快速发展推动了AI眼镜的快速发展，而AI眼镜未来必将走向带有近眼显示功能的AR眼镜，通过近眼显示实现人与现实场景的交互，AI也可更好的借助眼镜这一载体作为“个人助理”的角色为用户处理信息。公司认为未来这个市场的潜力是巨大的，无论是将AR眼镜定义为智能终端或者未来的智能手机伴侣或者替代品，针对不同的用户和应用场景AR眼镜也将匹配不同的硬件和生态，这也就意味着每种路径都有其市场空间。公司从十多年前就已开始投入AR相关的研发布局，目前在显示端的光波导技术、光机里面的相关光学元器件产品以及眼镜上的其他2D、3D相关光学元器件均有业务及技术研发布局。承载近眼显示功能的波导片，其硬件成本占比较高，是公司布局的重点领域，公司重点布局衍射波导的体全息技术和反射波导技术，尤其看好反射波导在AR眼镜领域的应用前景。反射波导在显示效果上，尤其是全彩、高清晰度、大视场角上处于领先的水平，但是其量产性过去多年来是全球性的难题。公司多年来专注光学领域，在光学精密加工和大批量量产上都有了比较好的技术积累和经验沉淀，有信心在未来能够解决反射光波导的量产性问题，助力AR眼镜产业的发展。
    拟以现金收购广东埃科思95.60%股权，拓展AR/VR战略发展布局。为进一步优化公司业务结构，拓展在AR/VR领域的战略发展布局，增强公司核心竞争力，公司拟以自有及自筹资金3.235亿元人民币收购广东埃科思95.60%股权。本次交易完成后，公司将直接持有广东埃科思95.60%股权，同时通过全资子公司台州创进间接持有广东埃科思2.00%股权。广东埃科思将成为公司控股子公司，纳入公司合并报表范围。埃科思定位提供3D深度视觉识别解决方案，主营业务为3D生物识别方案及深度传感模块、2D成像模块的研发、生产与销售，相关业务已在行业有5年以上的积累。产品覆盖三类3D深度视觉技术路线：双目结构光、散斑结构光、TOF，下游应用包括智能家庭、机器人、刷脸支付、汽车电子和安防等。埃科思具备3D视觉产品的整体设计能力以及3D视觉产品的量产能力，是3D视觉行业中少有同时覆盖车载电子与消费电子的公司，是行业少有的具备3D视觉产品整体设计与大规模量产能力且又能与产业链形成较为开放合作的公司，可为终端提供端到端且高性价比的解决方案，同时具备稳定且可控的供应链体系。通过收购埃科思股权，对构建公司在AR/VR空间感知领域的能力和竞争优势具有重要意义,更加有利于公司在核心终端大客户面前呈现全球卓越的一站式光学解决方案专家的形象。同时，公司坚定看好3D成像和空间感知在机器人、智能驾驶、无人机及智能家居等领域的应用前景和空间。在AI+AR的产业爆发的时代背景下，通过收购埃科思，公司将快速在上述业务领域与之形成协同效应，有助于提升公司的综合竞争力。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入65/78/92亿元，实现归母净利润分别为10.88/13.23/15.91亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为30倍、25倍、21倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动和行业竞争风险，业务集中与大客户依赖风险，汇率风险。

中标算力储能订单，深入布局量子科技，全面推进AI+

科大国创(300520)
    数据智能引领数智化转型，全面推进AI+
    科大国创源自中国科学技术大学，是国内领先的数据智能产品和服务提供商，国家软件竞争力百强企业。公司以数据智能平台和高可信软件为核心技术，打造软硬件一体化的数字化新能源产品，主营数字化应用、产品和运营三大板块，推动行业客户数智化转型，是数据智能与高可信软件的引领者，智能汽车+智慧储能的领先者。公司核心技术涵盖数据智能平台、高可信软件及科创星云大模型，全面推进AI+，广泛应用于运营商、政企、智能汽车、储能等领域。公司数字化应用助力国内外500强企业数字化转型；数字化产品如智能BMS和储能系统配套超百万辆新能源汽车及百兆瓦级储能；数字化运营搭建智慧物流云平台，服务40万+车主和5000家物流企业。截止三季度，公司实现营业总收入10.38亿元，同比去年下降41.51%，归母净利润为-0.47亿元，同比去年-173.36%。1月21日，公司发布2024年业绩预告，预计实现归母净利润2200万元-3300万元，扭亏为盈。
    中标电信储能项目，加速算力与新能源融合布局
    海量的存储和运算正在推动能源需求发生剧变，数据中心的储能订单陆续开启招标。公司在算力中心及储能领域布局显著，凭借其深厚的技术积累和行业经验，成功中标中国电信（安徽）智算中心储能项目（一期），公司为第一中标候选人。该项目采用磷酸铁锂电池集装箱储能技术，旨在通过削峰填谷、压降电费的方式，为智算中心提供高效、可靠的储能解决方案。一期建设规模为25MW/200MWh，合作分成期为10年，采购估算金额达3.74亿元。此次中标不仅展现了科大国创在储能领域的技术实力，也为其在算力中心基础设施建设中提供了重要支撑，有望进一步提升公司在数据中心及算力领域的市场份额。
    此外，科大国创的储能业务还涵盖了智能电池管理系统（BMS）和储能能量管理系统（BEMS）的研发与应用，其产品已广泛应用于新能源汽车和储能系统，配套超百万辆新能源汽车及百兆瓦级新型储能系统。
    参股国仪量子，深度布局量子科技产业链
    参股国仪量子，深度布局量子科技产业链。国仪量子是一家以量子精密测量和量子计算为核心技术的高科技企业，拥有国际领先的科学装置平台和高精度量子传感器等技术。科大国创持有国仪量子2.75%的股权，双方在高端精密仪器领域的系统软件及高可信软件等领域开展了相关交流合作。同时，公司与相关方围绕量子科技的应用开展交流与合作，积极参与了中电信量子云管平台等相关软件业务合作。随着量子计算技术的不断突破，公司有望在这一新兴领域发挥更大的作用。
    AIAgent与AI编程助手赋能数字化转型
    公司基于行业丰富实践经验、高可信核心技术等优势打造国创智能体平台，进一步完善科创星云大模型数智研发体系，加速大模型在各类应用场景的深度融合与高效落地。智能体可以适配多种类型的国内外大模型（DeepSeek、Qwen、Llama、ChatGLM等），满足各种业务场景需求。目前已应用于三大运营商业务，覆盖在线客服、宽带运营、外呼营销等15+应用场景，同时积极向电力、交通、城投、智慧城市、政务等行业领域拓展。例如，公司携手安徽电信，结合DeepSeek-R1-70B大模型推理性能高、部署成本低的优势，构建战新业务交付运营智能体应用，实现数据智能分析、数据动态看板、辅助分析报告三大场景，探索企业智能化运营新路径；在电力行业，公司依托行业经验深挖发电企业“有数难找、合规审查费时耗力、状态异常触发滞后、设备故障诊断有经验无参考”等效能痛点，研发电力智能体，打造了运行监测智能体、合规审查智能体等一系列智能体，通过数字值长良好的交互与处理能力，完成发电厂智慧管理。
    在2024年初，科大国创依托于DeepSeek、通义千问等开源模型自主研发了科创星码编程助手。目前科创星码编程助手已经接入DeepSeek在线API服务，包括DeepSeek V3和DeepSeek R1，进一步提升了模型的性能和响应速度。以中航工业某所为例，公司强化了DeepSeek等大模型对航电核心系统组件需求在自然语言层面的理解，使得代码采纳率高达60%以上，项目整体研发效率提升30%，显著降低了研发时间和成本。
    投资建议
    预计公司2024-2026年的EPS分别为0.10、0.37、0.55元，当前股价对应的PE分别为296.87、78.74、53.18倍。公司源自中国科学技术大学，是国内领先的数据智能产品与服务提供商，随着智算中心加大建设力度，数据中心储能需求旺盛，公司积极参与相关项目招标。公司在量子科技、AI应用亦有前瞻布局，有望打开第二增长曲线。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：
    下游客户需求扩张不及预期;政策落地不及预期;产品技术研发不及预期；市场竞争加剧等。

2024年收入增长19%，近期新工厂加速投产

华利集团(300979)
    事项：
    公司公告：2025年3月12日，公司公布2024年业绩快报及分红预案，2024年营收同比增长19.4%至240.1亿元；归母净利润同比增长20.0%至38.4亿元；扣非归母净利润同比增长18.9%至37.8亿元。公司拟每10股派发20元，分红率达60.8%。
    国信纺服观点：1）公司客户结构优质订单饱满，2024年再次实现好于同行的业绩；分量价看，2024年销
    售运动鞋2.23亿双，同比增长17.5%；人民币口径单价大约+1.8%至107.5元；单四季度收入同比增长11.9%至64.9亿元，归母净利润同比增长9.2%至10.0亿元；2）2025年产能限制接单情况下，实现中双位数增长具有确定性；3）高度重视公司长期现金回报价值：此次公司发布分红预案将分红比例提升至60.8%，在近几年公司将规划内的越南和印尼新厂投产后，分红回报有望进一步提升。4）风险提示：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险；5）投资建议：业绩期将近，优先布局基本面出色、低估值、有拐点公司。我们认为近期公司股价回调主要由于：首先，公司2025Q1业绩同比表现预计呈现年内低点，因公司期内同时有2家新工厂投产并且去年同期利润率基数偏高，新工厂早期对盈利水平有负面影响；其次，近期同行与下游品牌公司受悲观预期影响股价下跌。考虑到新工厂投产预计短期对利润率产生小幅负面影响，我们小幅下调盈利预测，预计2024~2026年净利润分别为38.4/43.0/50.0亿元（前值为39.0/44.3/50.3亿元），同比增长20.0%/12.1%/16.2%。在目前具有较大不确定性的宏观环境下，公司凭借竞争优势产能供不应求，能较好的抵御需求不确定性，以产能扩张爬坡的速度实现增长。预计自下个季度起，新厂爬坡贡献增大有望推动公司业绩增长逐季加速，当前公司估值也回落到近一年来相对低位，我们看好布局时机，维持73.1~79.5元的合理估值区间，对应2025年20-22xPE，维持“优于大市”评级。
    评论：
    公司客户结构优质订单饱满，2024年再次实现好于同行的业绩
    公司主要客户包括国际知名的运动休闲品牌Nike、Converse、Vans、UGG、Hoka、On、NewBalance、Puma、Asics、UnderArmour、Lululemon等。公司优质的客户资源和良好的客户结构，是公司业务稳健成长的基础。公司不断拓展、优化客户结构，同时根据客户订单需求及公司发展规划扩张产能。2024年公司与Adidas开始合作，并于2024年9月开始量产出货。产能扩张方面，2024年公司在越南的3家新工厂开始投产，同时为了应对地缘政治风险等国际贸易风险，公司积极拓展越南之外的产能，公司在印度尼西亚的新建工厂已在2024年上半年开始投产，公司在中国新设的工厂以及印度尼西亚生产基地的另一厂区也于2025年2月开始投产。
    2021-2024年公司收入增速分别为25.4%/17.7%/-2.2%/19.4%，净利率分别为15.8%/15.7%/15.9%/16.0%，相比头部同行企业近几年基本持平的收入和个位数的净利率表现，公司在疫情后时代实现了显著的份额增长和出色的盈利水平，持续印证了竞争优势。公司具有成本、交期管理和未来高端鞋材自产等优势，成为品牌在波动的环境中优化供应链后的下单首选。
    分量价看，2024年销售运动鞋2.23亿双，同比增长17.5%；人民币口径单价大约+1.8%至107.5元。
    单四季度收入同比增长11.9%至64.9亿元，归母净利润同比增长9.2%至10.0亿元，收入增长相较前三季度降速主要受2023年四季度高基数影响，2023Q4产能利用率已提升至相对饱满的水平，而2024Q4新工厂产能尚未充分释放；净利率15.4%环比下滑，主要受四季度两个新工厂投产、前期产能爬坡、产效较低影响。
    2025年产能限制接单情况下，实现中双位数增长具有确定性
    我们预计2025年公司订单增量主要来自于近期新纳入的大客户和高增长客户，如Adidas、On、NewBalance，但由于公司产能紧张需调配工厂产线，实际公司的订单需求增速更高。此外，相比2024年微增的单价，公司2025年单价增长有望提速，因2024年公司的增长部分来自于下游普遍补库带来的订单恢复，而2025年公司产能紧张情况下重点驱动增长的客户价格均较高，结构性订单变化有利于均价的提升，因此收入增长预计将快于产能增速。
    在目前全球宏观都有较大不确定性的环境下，公司处于订单溢出的情况，如未来个别品牌客户订单不及预期，公司仍有充分的调节空间，因此有较强的兑现业绩的能力，在目前环境下具有稀缺性。根据公司每年3个左右新工厂投产爬坡的速度预计，公司今年实现中双位数左右的收入增长确定性较强。
    高度重视公司长期现金回报价值
    此次公司发布分红预案将分红比例提升至60.8%，但这仍为公司在开厂高峰期的分红水平，未来仍有继续提升的能力。公司目前账面约有50亿现金和30亿理财资金，随业绩增长未来每年公司经营性现金流净额有望在40亿元以上，而投产高峰期的资本开支每年也在20亿以下，且公司具有显著高于同行的净利率和ROE（20-25%）。预计在近几年公司陆续将规划内的越南印尼新厂投产后，收入业绩体量明显提升，随后可用于分红的资金规模也将明显增长。
    投资建议：业绩期将近，优先布局基本面出色、低估值、有拐点公司
    我们认为近期公司股价回调主要由于：首先，公司2025Q1业绩同比表现预计呈现年内低点，因公司期内同时有2家新工厂投产并且去年同期利润率基数偏高，新工厂早期对盈利水平有负面影响；其次，近期同行与下游品牌公司受悲观预期影响股价下跌。考虑到新工厂投产预计短期对利润率产生小幅负面影响，我们小幅下调盈利预测，预计2024~2026年净利润分别为38.4/43.0/50.0亿元（前值为39.0/44.3/50.3亿元），同比增长20.0%/12.1%/16.2%。在目前具有较大不确定性的宏观环境下，公司凭借竞争优势产能供不应求，能较好的抵御需求不确定性，以产能扩张爬坡的速度实现增长。预计自下个季度起，新厂爬坡贡献增大有望推动公司业绩增长逐季加速，当前公司估值也回落到近一年来相对低位，我们看好布局时机，维持73.1~79.5元的合理估值区间，对应2025年20-22xPE，维持“优于大市”评级。
    风险提示
    产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。

海光信息2024年年报点评：业绩符合预期，主动备货应对需求弹性

海光信息(688041)
    投资摘要
    事件概述
    公司发布2024年财务报告，全年实现营业收入91.62亿元，较上年同期增长52.40%；实现归母净利润19.31亿元，同比增长52.87%；扣非后归母净利润18.16亿元，同比增长59.79%。
    核心观点
    业绩稳定释放，积极备货彰显信心。海光信息全年整体经营稳定向好，2024Q4公司实现营收30.26亿元，同比增长46.22%；归母净利润4.05亿元，同比增长12.09%；24年公司费用率基本稳定，销售、管理、研发费用率分别为1.92%、1.55%、31.76%，同比+0.07%、-0.68%、-1.38%。为应对市场需求增长及保障供应链稳定，海光主动增加备货，存货同比+405.09%。
    CPU基本盘稳固，25年信创有望发力。25年为“十四五”收官之年，《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》中提到的“2025年中国芯片自给率要达到70%左右”；在党政领域，2025年党政系统信创替代率目标达80%。公司CPU产品凭借优异的性能，X86架构良好的兼容性，已经大规模应用于电信、金融、互联网、图形图像处理等行业及领域。
    AIGC涌现，GPU有望成为业绩增长主力。1）生态：海光DCU具有“类CUDA”生态，能够较好地适配、适应国际主流商业计算软件和人工智能软件。2）性能：海光深算二号产品性能相比深算一号提升了一倍，FP16、FP32、FP64精度算力达到49TFLOPS、23TFLOPS、10.2TFLOPS。2024年公司DCU产品快速迭代发展，得到市场更广泛认可。我们认为海光深算三号产品性能有望进一步提高，具备较强竞争优势。
    科技大厂上调资本开支指引，AIDC建设有望提速。2月24日，阿里巴巴宣布未来三年将投入超过3800亿元，用于建设云和AI硬件基础设施，总额超过去十年总和，我们认为阿里AI硬件投入明确，有望带动其他互联网大厂跟进。同时，随着美国对华AI芯片出口管制措施逐步趋严，国产化市场空间增大，公司作为算力芯片头部厂商，将受益于AIDC建设新周期。
    投资建议
    我们认为海光信息是国产先进微处理器的龙头公司，未来将持续受益于信创国产替代、智算需求激增等影响，业绩持续增长。预计公司2025-2027年收入为130.60/178.57/283.76亿元，归母净利润为29.64/41.63/59.98亿元，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业竞争加剧，毛利率超预期降低；国际贸易风险；原材料价格波动的风险。

与盘古智能战略合作拓宽业务维度，人形机器人赛道加紧布局

万通液压(830839)
    投资要点：
    事件：1）发布2024年年报：全年实现营业收入6.29亿元，实现归母净利润10872万元（yoy+37.02%），经营活动产生的现金流量净额12186万元（yoy+84.85%）。2）发布2024年权益分派预案：每10股派发5.00元（含税），共预计派发现金红利5910万元。3）发布可转债募集说明书（草案）：拟发行总额不超过1.5亿元，其中盘古智能拟以现金方式认购金额不低于1.2亿元。
    基本盘业务下游向智能化、绿色化转型，2024年增长盘油气弹簧业务营收yoy+93%。从基本盘业务板块来看，1）机械装备用缸产品中，工程机械用油缸及JG装备用油缸收入实现同比增长，在一定程度上缓解了能源采掘设备市场需求放缓带来的不利影响，该板块收入达3.92亿元（yoy-17.53%）；2）自卸车专用油缸继续发挥质量、交期和服务优势，收入达1.23亿元（yoy+10.02%）。从增长盘业务板块来看，2024年公司油气弹簧产品系列化、标准化程度进一步提高，智能油气悬挂系统等新型油气悬挂产品研发成果显著，应用领域不断拓展，市场需求旺盛，该板块收入达0.99亿元（yoy+93.34%），业务毛利率为43.79%（yoy+5.76pcts），业务收入占总营收比例由2023年的8%提升至16%。由于2024年公司三大主营业务毛利率均有所增长，致使综合毛利率升至27.93%（yoy+6.2pcts）。中期维度来看，我们认为，在工程机械行业稳步复苏以及煤炭采掘行业向智能化与清洁化转型深化的背景下，公司基本盘业务有望迎来增量需求；随着油气弹簧产品市场认可度逐步提高，全油气悬挂系统整车配套销售及无人驾驶新能源矿卡配套销售数量存在增加预期，公司油气弹簧业务收入有望保持高增长趋势。
    开发行星滚柱丝杠布局人形机器人赛道，与盘古智能战略合作拓宽业务维度。2024年公司围绕包括铆接机器人用行星滚柱丝杠副技术、绿色重载多级电动汽车缸、高端刚性矿用整车油气弹簧在内的多个项目展开研发，成功研制智能称重整车全油气悬挂系统、烛式悬架油气弹簧等新型油气弹簧产品。公司开发的以电动缸为代表的JG装备用缸可应用于多种场景，作为电动缸的重要组件丝杠，行星滚柱丝杠可以应用在机器人关节驱动、工业自动化和航空航天等领域。目前，行星滚柱丝杠在优化设计和工艺过程及检测等方面均存在较高技术壁垒，公司正在积极做相应研究与开发。此外，根据公告，公司与盘古智能于近日签署了《战略合作协议》，后者作为专业的集中润滑系统和液压系统研制企业，产品广泛应用于风电设备、工程车辆、工业机床、轨道交通、盾构机、港口起重机等领域。我们认为，万通液压通过与盘古智能在多个维度展开深化合作，有望持续拓宽业务覆盖领域，提升综合竞争能力。
    国内积极开发增量客户，国外市场开拓成效显著致使2024年境外营收yoy+63%。国内市场方面，公司稳固存量市场，积极开拓增量市场，2024年成功开发了临工重机、湘电重型装备等业内知名企业。国际市场方面，2024年境外营收达0.76亿元（yoy+62.71%），境外自卸车专用油缸收入稳步增长，境外机械装备用缸销售收入增幅明显；针对国外市场油气弹簧的应用车型，公司成功研制满足大型重载矿用车用烛式悬架油气弹簧产品并实现批量供货，带动境外收入整体进一步增长。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.41/1.86/2.21亿元，对应EPS分别为1.18/1.56/1.85元/股，当前股价对应的PE分别为25.1/19.0/16.0倍。公司在深耕汽车、能源采掘装备、工程机械、JG四大领域的同时，推动油气弹簧产品进军乘用车市场，并跟踪电动缸（丝杠）市场及技术前沿，不断探索推进工业自动化、机器人领域，持续开拓新技术、新产品和新市场。在此背景下，我们认为公司业绩有望持续向好，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、技术更新和产品开发风险、市场竞争加剧风险。

北交所信息更新：聚焦核能方向、股权激励确立中长期目标，预计2024营收4.51亿元+20.71%

瑞奇智造(833781)
    业绩快报公布，预计实现营收4.51亿元+20.71%，维持“增持”评级
    瑞奇智造公布2024业绩快报，2024全年预计实现营收4.51亿元同比增长20.71%，归母净利润2,302.51万元，同比下降7.53%。参考业绩快报情况以及2024年发布的股权激励计划，我们下调2024-2026年盈利预测，预计瑞奇制造在2024-2026年实现归母净利润0.23/0.40/0.52亿元（原值0.37/0.47/0.53），对应EPS为0.17/0.28/0.37元，当前股价对应PE为70.8/41.6/31.9X。考虑到瑞奇智造在核能方向持续发力，我们维持“增持”评级。
    股权激励确立中长期目标，聚焦核能方向持续拓展新客户
    2024年瑞奇智造实施了股权激励，明确了三年的业绩目标，其中2025年的业绩考核目标为达到以下两个之一：1、以2023年营业收入为基数，2025年营业收入增长率不低于45.00%；2、以2023年净利润为基数，2025年净利润增长率不低于75.00%。瑞奇智造在持续为老客户提供支持的同时，积极开拓新客户，为持续发展奠定基础，近年新开发了中国科学院工程热物理研究所、中国科学院近代物理研究院、中国科学院高能物理研究所等新客户。研发重点方向聚焦核能、新能源、环保等领域，新型变温变压高效吸附柱，反应堆工程（快堆）等研发项目按预期推进，为核电站提供的控制棒换料专用抓具和套筒研制工作已如期完成，产品即将交付客户。
    深度融入国家核能发展建设，再次通过高新技术企业认定
    瑞奇智造深度融入国家核能发展建设，形成了产品和服务种类丰富、技术可靠的发展矩阵，典型的优势产品包括核电模拟反应、乏燃料处理装置、铅铋堆实验装置、氮氧化物制备装置、钠水反应试验装置、CHF热工水力试验装置、液体悬浮式非能动停堆组件、实验台架建设等。2025年1月瑞奇智造公告被列入四川省认定机构2024年认定报备的第三批高新技术企业备案名单，并已通过公示期。
    风险提示：下游行业波动风险、市场竞争加剧风险、公司应收账款增长风险。

收入迈入新台阶，规模效应摊薄费用

东鹏饮料(605499)
    事件：公司发布2024年年度业绩，全年实现收入158.39亿元，同比+40.63%，归母净利润33.27亿元，同比+63.09%。
    点评：
    基地市场持续深耕，深度全国化。2024Q4公司实现收入32.81元，同比+25.12%，主要系东鹏特饮深度全国化、补水啦高速增长。具体来看，2024Q4公司持续深耕优势市场，广东区域营收同比+13.6%至9.33亿元，收入占比同比-3.1pct至28.3%；广西区域收入同比+2.1%至2.19亿元。全国市场加速发展，华中区域收入同比+24.6%至3.51亿元；华东区域收入同比+26.9%至3.99亿元；西南区域收入同比+20.5%至3.59亿元；华北区域收入同比+85.2%至3.53亿元。
    补水啦全年收入近15亿，第二曲线表现优秀。从产品结构来看，2024Q4受益于全国市场高速发展，东鹏特饮收入同比+19.4%至27.97亿元；其他饮料收入同比+80.2%至4.95亿元。市场关注公司第二增长曲线发
    展，2024Q4“东鹏补水啦”收入同比+114.2%至2.84亿元，持续高增，全年收入实现14.95亿；不包含“东鹏补水啦”的其他饮料收入同比+48.4%至2.11亿元。
    规模效应明显，费用率下行。2024Q4公司营业成本同比+27.4%，毛利率同比-1.01pct至43.89%，我们认为主要系年底公司会计处理方面较为保守所致，全年看毛利率提升1.74pct。费用率方面，受益于东鹏特饮和补水啦收入高增的规模效应，销售费用率同比-1.52pct至18.87%，管理费用率同比-0.57pct至3.64%。综上，2024Q4公司归母净利润同比+61.21%至6.19亿元，归母净利润率同比+4.23pct至18.88%；全年归母净利润同比+63.09%至33.27亿元，归母净利率同比+2.89%至21%。
    盈利预测和投资评级：公司在广东省内持续深耕，而省外不断优化经销体系、完善业务团队，我们认为公司能量饮料有望在全国市场保持较好增长。展望2025年，我们认为“东鹏补水啦”有望持续贡献收入增量。我们预计公司2025-2027年EPS分别为8.61、10.77、12.55元，对应2025年3月13日收盘价（220.36元/股）PE为26、20、18倍，维持“买入”评级。
    风险因素：原材料价格波动、新品增长不及预期、全国化不及预期

公司深度报告：AIOT次新品显著放量，产品矩阵拓展布局新市场

乐鑫科技(688018)
    投资要点：
    公司目标市场规模扩大2.5倍，次新品放量增长，产品矩阵丰富不断延伸新市场。公司次新类的高性价比产品线ESP32-C3、ESP32-C2以及高性能产品线ESP32-S3处于高速增长期，2024年业绩快报显示收入增长约40%。同时，在原材料成本下降、新客户不断增加、前期毛利率较高的手持小型化设备放量、竞争格局改善多重因素加持下，公司盈利能力进一步提升，公司2024年毛利率水平保持40%以上。公司除了经典产品（8266、ESP32、S2）、次新品（C2、C3、S3），还布局新产品（C5、C6、H2、H4、P4），新产品在2025年有望逐步放量，同时，公司也将下游应用布局到消费电子、网络设备等细分市场，市场容量扩大至现有物联网设备的2.5倍。公司产品矩阵不断丰富，下游市场不断扩张，长期增长潜力十足。
    公司当前以WiFi与低功耗蓝牙等链接芯片为主，逐步布局“连接+处理”的产品方向，国产企业长期受益国产化提升与AIOT行业高增长的双重红利。AIOT即是人工智能与IoT物联网相结合产生的智联网，IoT Analytics数据显示，全球物联网设备连接数量由2018年的80亿增长至2025年的270亿，复合年均增长率约为19%。根据Fundamental BusinessInsights数据，2023年全球WiFi芯片市场规模约210亿美元，预计未来10年CAGR约为4.4%，到2023年达到345亿美元的总规模。根据TSR数据，2022年物联网下游占据全球WiFi芯片出货量的比例约为21%，全球WiFi市场份额主要被联发科、高通、瑞昱、博通、乐鑫等占据。根据蓝牙技术联盟数据，预计全球蓝牙设备出货量2024-2028年CAGR为8%2023年全球蓝牙模块的规模约为746.39亿元，预计到2029年达到1569.89亿元，CAGR约为13%。全球蓝牙芯片市场龙头企业主要有Nordic（挪威）、Dialog（英国）、TI（美国）、ST（意大利）等海外企业，中国A股具备蓝牙芯片业务的企业有泰凌微、乐鑫科技等。长期来看，我国蓝牙芯片企业不仅具备较大的国产化空间，还享受行业由于智能家居、消费电子需求增长带来的规模增长红利。
    公司软硬件协同，B2D2B的开发者生态构筑核心竞争壁垒。乐鑫科技凭借完善的软硬件平台生态，在AIoT长尾市场中持续构建核心竞争力。软件方面，乐鑫科技提供完整丰富的AIoT解决方案，帮助客户快速实现产品智能化，缩短开发周期。其中，公司的云产品ESPRainMaker已形成一个完整的AIoT平台，集成芯片硬件、第三方语音助手、手机App和云后台等，实现了硬件、软件应用和云端一站式的产品服务战略，外加高活跃度开发者社区带来客户高粘性形成独特B2D2B商业模式。硬件方面，公司以“处理+连接”为方向，不断拓展Wireless SoC的技术边界，产品矩阵在高端产线向着更高算力、更强连接、支持AI的路径延伸，在中低端产线持续扩充更具性价比的解决方案。同时，乐鑫科技推动RISC-V自研内核生态发展，2020年后新品都采用RISC-V架构。随着新品上量节奏加快，规模效应不断增强，公司的成本优势或更加显著。
    首次覆盖，给予“买入”评级。公司次新品、新品接续放量，同时切入更多细分市场，进一步打开业绩成长空间。毛利率提升超预期，经营杠杆显现，公司盈利能力显著提升。公司短期内不仅受益智能家居、智能穿戴等AIOT行业高速增长的红利，也受益自己产品矩阵不断丰富、内生竞争力不断增强的红利，短期内规模或迎来高增长。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为20.07/26.31/33.72亿元，年增率分别为40.07%/31.06%/28.18%；归母净利润分别为3.39/4.64/6.01亿元，年增率分别为148.58%/37.07%/29.53%，对应当前市值的PE分别为74.70/54.50/42.07倍，首次覆盖，我们给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；研发进展不及预期风险。

公司首次覆盖报告：打破医学影像垄断格局，国内市占持续提升+海外装机快速放量驱动业绩强势增长

联影医疗(688271)
    医学影像龙头，创新自研助力国产替代，首次覆盖，给予“买入”评级
    联影医疗是中国医疗影像龙头企业，凭借卓越的技术创新和市场拓展能力，迅速成长为全球医疗影像行业的重要参与者。公司在产品研发、市场推广和国际化方面均获显著成绩，未来有望在全球医疗影像市场中披荆斩棘开疆扩土。考虑公司受到国内设备采购政策扰动、及研发投入和海外投入与回报节奏，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为12.62/19.45/25.53亿元，EPS分别为1.53/2.36/3.10元，当前股价对应P/E分别为86.6/56.2/42.8倍，与可比公司比利润增速较快且有望延续，国内外成长性皆强，首次覆盖，给予“买入”评级。
    打破国际巨头稳固地位，多元产品矩阵突破垄断格局，构建全球创新生态
    巨头GPS在医学影像领域常年在国际市场占据稳固地位，但国产之光联影医疗通过短短十几年展现了其在影像领域内的创新和技术实力，通过精勤奋进不断突破技术垄断，推出具有强竞争力创新性差异化的产品，从而打破巨头垄断格局，成功构建了联影全球创新生态系统。截至2024H1公司累计推出120多款产品，包括PET/CT、PET/MR、MR、CT、DR、RT以及数字解决方案等多产品线，推动了医学影像领域的多样化和技术进步。同时公司不断优化供应链管理，通过参股投资上游等方式持续提升自研自产比例，并通过降低原材料采购成本，提高员工效率，进一步控制成本，提升公司盈利能力。且维保业务需求有望随装机量整体提升快速释放，及联影智能AI赋能+超声新业务拓展有望将公司在全球范围推升到新的竞争高度。
    国内市场强势提升渗透率，海外市场高举高打业绩快速提升
    国内市场：市占率持续提升，影像需求长期释放。按2024H1国内新增市场金额口径统计,CT：市场占有率综合排名第一；MR：市场占有率排名第三，在3.0T以上超高场MR设备市场中，市场占有率排名第一；MI：PET/CT市场占有率排名第一，PET/MR中国市场占有率排名暂列第二；XR：市场占有率排名第一，其中介入XR占有率排名第四，其中uAngio 960、uAngio AVIVA等DSA产品表现亮眼；RT：市场占有率排名第三。中国老龄化的加剧和慢性病患病率的上升激发多层级医院的影像检测需求，及政策支持亦将极大改善人均影像资源。海外市场：高举高打市场推广策略与本土化运营强化出海决心。与多家顶级国际医疗机构达成合作意向，随着合作的深入推进，海外知名度和品牌认可度有望共振，海外收入有望持续高增。
    风险提示：公司新产品推广不及预期，贸易摩擦及汇率波动，核心技术泄露

事件点评报告：爱美客拟收购韩国Regen，开启国际化战略

爱美客(300896)
    事件：
    爱美客拟收购韩国Regen。2025年3月10日，爱美客发布公告称爱美客技术发展股份有限公司全资子公司“爱美客香港”与“首瑞香港”共同设立的“爱美客国际”，拟收购注册地址位于韩国大田市的REGENBiotech,Inc.公司85%的股权。爱美客国际拟以现金方式支付，交易对价为1.9亿美元。其中爱美客香港出资1.33亿美元，首瑞香港出资0.57亿美元。韩国Regen是一家韩国领先的医美产品公司，2000年4月成立于韩国大田，主要从事医用材料、医疗器械及医药等相关产品的研发、生产与销售，是韩国第一家，全球第三家取得聚乳酸类皮肤填充剂产品注册证的公司。韩国Regen已获批上市的产品主要包括：AestheFill与PowerFill。AestheFill已获得了34个国家和地区的注册批准，PowerFill获得了24个国家和地区的注册批准。本次交易是爱美客开启国际化战略的关键举措，有助于公司进一步夯实在医美注射填充产品市场的领先优势，为公司未来业绩的持续增长注入动力。交易完成后，通过整合公司与韩国Regen双方的研发、生产和销售资源，将充分发挥协同效应，有助于公司产品迅速走向国际市场，提升来自国际市场的产品收入；同时，韩国Regen作为公司的国际化业务平台，公司将充分发挥在研发、生产、供应链及管理方面的经验，助力公司丰富产品品类、降低生产成本、提高管理效率。
    观点：
    爱美客作为国内上游注射医美领域的龙头企业，此次收购韩国RegenBiotech公司，有助于爱美客加速国际化布局，整合双方的技术和市场资源，进一步巩固其在医美注射填充产品市场的领先地位。
    Regen的核心产品AestheFill和PowerFill在全球多个国家和地区获得注册批准，其技术优势和市场渠道将为爱美客的国际化发展提供有力支持。此外，Regen位于韩国的新生产基地预计于2025年第二季度投产，产能释放后有望推动营收和利润的增长。中长期来看，此次收购有望为爱美客创造更大的股东价值，推动其从国内医美龙头向国际医美巨头升级。
    盈利预测及投资建议：我们预计，公司2024-2026年收入为34.49亿元/42.08亿元/51.42亿元。归母净利润为21.89亿元/26.62亿元/32.26亿元。按2025年3月11日股价计算，2024-2026年PE分别为27.8/22.8/18.9倍。我们看好公司主业的稳健增长和持续投入创新产品研发，维持“买入”评级。
    风险提示：：1）新技术发展不及预期。2）行业竞争加剧。3）新产品研发上线及表现不及预期。4）政策及监管环境趋严。5）受宏观环境影响，医美消费不及预期。

北交所信息更新：签署4亿元框架合同，新签订数据中心变电站合同拓展新业务

许昌智能(831396)
    预计2024年营收6.34亿元（+8.06%），归母净利润0.43亿元（-7.05%）
    公司发布2024年业绩快报，预计2024年公司实现营业收入6.34亿元，同比增长8.06%；归母净利润为0.43亿元，同比减少7.05%；扣非净利润0.43亿元，同比减少1.00%。受公司扩大生产布局，期间费用增加影响，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.43（原0.54）/0.53（原0.64）/0.64（原0.77）亿元。EPS分别为0.26/0.32/0.39元，当前股价对应P/E分别为55.1/45.0/37.2倍，我们看好公司签署4亿元框架合同，新签订数据中心变电站合同拓展新业务带来未来业绩增长，维持“增持”评级。
    国网+南网加大配电网测投资，2024年中国光伏发电建设高增长
    国家电网公司计划在2024年全年电网投资上迈出重大步伐，投资总额将超过6000亿元，相比2023年增加了711亿元。南网规划十四五期间投资6700亿元，将配电网建设列入“十四五”工作重点，期间配电网的规划投资达到3200亿元，占到总投资近半。2024年全国光伏新增装机2.78亿千瓦，同比增长28%，其中集中式光伏1.59亿千瓦，分布式光伏1.18亿千瓦。截至2024年12月，全国光伏发电装机容量达到8.86亿千瓦，同比增长45%。
    公司与中能建签订4亿框架协议，签订数据中心变电站合同拓展新业务
    2025年1月公司与中能建（上海）成套工程有限公司签订了《中国能建2024年度紧凑式变电装置（箱变、GIS、预制舱式变电站）集中采购框架协议》，总金额4.25亿元，合同约定，根据中能建所属企业发电建设工程项目的实际需求，向公司采购紧凑式变电装置（箱变、GIS、预制舱式变电站）。2025年3月与河南空港数字城市开发建设有限公司签订了《郑州航空港经济综合实验区大数据产业园大数据处理中心项目变电站建设工程施工总承包合同》，公司提供设备制造或采购设备安装、调试、电站运维等施工内容，合同金额为4575.29万元。此外，公司为扩大生产布局，进行变压器生产线改扩建工程，助力未来业绩增长。
    风险提示：原材料波动风险、宏观经济变化风险、募投项目投产不及预期风险

2024年报点评：业绩符合预期，看好高端测试机8600放量

华峰测控(688200)
    投资要点
    符合预期，业绩稳健增长：2024年公司实现营收9.05亿元，同比+31.05%，归母净利润3.34亿元，同比+32.69%，扣非归母3.40亿元，同比+34.35%；Q4单季实现营收2.84亿元，同比+65.08%，环比+17.36%，归母净利1.21亿元，同比+121.30%，环比+20.10%，扣非归母1.17亿元，同比+94.09%，环比+21.36%。
    受会计准则影响，Q4毛利率略有波动：2024年毛利率73.31%，同比+0.84pct，净利率36.88%，同比+0.45pct；Q4单季毛利率为66.18%，同比-9.43pct，环比-11.51pct，净利率为42.52%，同比+10.80pct，环比+0.97pct，主要受会计准则影响，质保费用由销售费用计入营业成本。
    8600客户端验证中，充分受益国产AI芯片需求：8600机型对标爱德万的93K，是公司的下一代平台，23年SEMICON推出，24年以验证为主，验证的产品主要是高算力、AI、SoC等复杂芯片。
    发行可转债自研ASIC芯片突破高端测试机瓶颈：1月发布可转债发行预案拟募资不超过10亿元，其中7.59亿元投入基于自研ASIC芯片。目前800Mbps及以下主频的板卡，完全可以通过市场上的通用芯片来实现，1.6Gbps及更高主频的板卡资源则需要依赖自研的高端芯片。自研芯片是公司迈向高端化的关键一步，公司在上市前便开始布局自研芯片，并于2022年开始与国内芯片设计企业展开合作，已经完成了前期低主频芯片的技术积累。
    盈利预测与投资评级：考虑到封测行业景气度+公司新品节奏，我们基本维持公司2025-2026年归母净利润为4.6/5.4亿元，并预计2027年归母净利润为6.0亿元，当前市值对应动态PE分别为43/36/32X，维持“增持”评级。
    风险提示：下游扩产不及预期，研发进展不及预期。

2024年年报点评：核心品种逐步放量，持续改革融合未来可期

昆药集团(600422)
    投资要点
    事件：2024年，公司实现营收84.01亿元，追溯调整后同比下滑0.34%；归母净利润6.48亿元，追溯调整后同比增长19.86%，扣非归母净利润4.19亿元（+25.09%，较去年同期增长25.09%，下同）。2024年单Q4季度，公司实现收入29.44亿元（+4.42%），归母净利润2.61亿元（+68.51%），扣非归母净利润1.3亿元（+428%），利润端表现亮眼。
    昆中药1381、777协同并进，大单品重点打造成效显著。分治疗领域来看，抗疟类产品实现收入1.3亿元（+45.89%）；妇科系列收入4.0亿元（+15.67%），消化系统实现收入5.5亿元（+2.46%），表现较好；心脑血管主受到注射用血塞通集采影响，短期有所承压，2024年实现收入21.95亿元（-17.45%）。分事业部来看，公司与华润圣火联合推出“777”全新品牌，以强KA、广覆盖为目标，大力开展零售渠道搭建及开发。2024年，血软（包含络泰和理洫王）销量同比增长11.27%。公司昆中药1381整体销售规模实现历史性突破，其中，消化、情绪治疗、感冒呼吸三大产品矩阵的核心品种参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒及清肺化痰丸合计同比增长20%，清肺化痰丸营收规模破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收规模再创历史新高。
    强品牌、拓渠道、广覆盖，院内外齐头并进。公司借助三九商道体系等优势，持续推动渠道变革，重点加强经销商管理，并积极建构昆药商道。蒲公英计划助力实现全渠道提升覆盖，铁架子项目试点推进搭建纯销型精准营销网络，黄金单品的终端覆盖率不断提升。B/C端多维度的品牌传播实现有效的终端转化。医疗渠道方面，公司三七血塞通系列产品、普瑞巴林口服溶液、阿法骨化醇软胶囊等均集采中标或扩围接续中标，有望在院内实现以价换量。此外，公司积极融合国家战略，开拓海外市场，三七制剂血塞通已在15个国家获得准入，并为血塞通软胶囊在美国、欧洲等法规市场上市做前期准备；络泰血塞通系列借助青蒿素积累的“国际通道”走向沿线国家，在多个国家获批上市，2024年，海外销售收入1.4亿元（+21.52%），进一步打开产品放量空间。
    盈利预测与投资评级：考虑到集采等政策的影响，我们将2025、2026年的归母净利润预测由7.57、9.67亿元下调至7.45、8.93亿元，2027年预计为11.03亿元，当前市值对应PE为17/15/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产品放量不及预期风险，政策风险，市场竞争加剧风险等。