全球负极材料龙头地位稳固 正极材料业务规模持续提升

贝特瑞(835185)
    事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收251.19亿元，同比下降2.18%；实现归母净利润16.54亿元，同比下降28.42%；实现扣非归母净利润15.80亿元，同比下降2.59%；实现整体毛利率17.66%，较2022年上升了1.83Pct。
    事件点评：
    公司降本增效成果显著，现金流状况改善明显。2023年，公司实现综合毛利率17.66%，较2022年提升了1.83Pct；实现正极材料业务毛利率10.15%，较2022年提升了2.46Pct；实现负极材料业务毛利率24.36%，较2022年提升了3.85Pct。此外，公司通过不断升级精益管理体系，强化存货管控，加大应收账款回收力度，提高资金周转效率和营运能力，显著改善公司现金流状况，实现经营现金流净额52.60亿元，较2022年增加了55.49亿元，公司资产负债率截至2023年末为53.21%，较2022年下降了10.54Pct，上述举措为公司在面对产业周期波动时提供了更强的抵御能力。
    正极材料营收大幅增加，占比首超负极材料。2023年，公司销售正极材料4.10万吨，实现营收123.12亿元，同比增长19.52%，占总营收49.01%，截至2023年末，公司已投产正极材料产能为6.3万吨/年，常州贝特瑞2万吨高镍正极项目预计于2024年陆续建成投产。目前，公司已形成了覆盖华南、华东、华北、中西部地区等境内主要新能源产业集群区域的产能布局，同时积极推进印尼、摩洛哥等海外基地建设。2024年，公司将打造多元化产品布局，积极开拓新客户；同时稳步推进摩洛哥项目建设，构建海外供应链体系；并积极捕捉布局锂资源、回收业务的投资机会，优化资源布局。
    负极材料份额全球领先，石墨化自供率持续提升。2023年，公司负极材料业务实现销量36.19万吨，对应收入122.96亿元，同比下降15.96%，全球负极材料市场占有率约为22%，实现连续14年出货量位列全球第一。截至2023年末，公司已投产负极材料产能为49.5万吨/年。此外，公司积极推进石墨化自供率的提升，保证公司供应链的稳定性和产品质量。2023年，子公司四川瑞鞍、山东瑞阳负极项目相继投产，山西瑞君和云南贝特瑞石墨化产线预计于2024年陆续建成投产。未来，公司将持续进行产品迭代升级和降本，提升产品竞争力，积极推进海外布局建设，加大市场开拓力度。
    加快推进全球化战略，海外布局持续深入。负极材料领域，公司在印尼投资建设的年产8万吨新能源锂电池负极材料一体化项目（一期）正在积极建设中；同时，公司规划在印尼基地建设年产8万吨新能源锂电池负极材料一体化项目（二期），项目顺利建成后，公司在印尼负极材料产能将达到16万吨/年。正极材料领域，公司摩洛哥年产5万吨锂电池正极材料项目已于2024年4月开工。此外，在上游资源领域，公司与澳大利亚Evolution就其权益下的Chilalo石墨矿项目的采销及下游合作等方面开展合作，进一步完善海外供应链布局。
    前瞻性布局多项新型电池材料，引领产品技术创新，构筑公司长期竞争优势。硅基负极领域，公司硅碳负极材料已经开发第五代产品，比容量达到2000mAh/g以上，硅氧负极材料已完成多款氧化亚硅产品的技术开发和量产工作，比容量达到1500mAh/g以上。截至2023年末，公司硅基负极材料产能5000吨/年，出货量行业领先。钠电池领域，公司发布了比容量可达350mAh/g和首次充放电效率达90%的钠离子电池负极材料“探钠350”以及比容量可达145mAh/g和压实密度大于3.4g/cc的钠离子电池正极材料“贝钠-O3B”，目前公司钠电正负极材料已通过国内部分客户认证，实现吨级以上订单，具备了量产供货条件。未来，公司力求打开生物基硬碳负极材料和氧化物层状结构正极材料的广阔市场，加速钠离子电池的规模化应用，同时加快推进高容量产品量产进度，通过高附加值产品提高公司盈利能力。此外，公司在氢燃料电池以及固态电池领域均实现技术突破。
    投资建议：
    我们下调业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为18.83/22.73/26.49亿元（2024-2025前次预测值为27.55/33.63亿元），EPS分别为1.69/2.04/2.37元，当前股价对应PE分别为11.47/9.50/8.15倍。考虑到公司作为全球负极龙头企业，高镍三元正极材料业务规模化效应逐步显现，因此维持“买入”评级。
    风险提示：
    原材料价格波动的风险；产品技术更新的风险；市场竞争加剧的风险。

2023年收入同比增长20%，拟扩建CMOS探测器用传感器产能

奕瑞科技(688301)
    核心观点
    2023 年收入同比增长 20.31%， 扣非归母净利润同比增长 14.43%。 公司 2023年实现营业收入 18.64 亿元， 同比增长 20.31%； 归母净利润 6.07 亿元， 同比降低 5.27%； 扣非归母净利润 5.91 亿元， 同比增长 14.43%。 单季度看，2023 年第四季度实现营业收入 4.67 亿元， 同比增长 4.87%； 归母净利润 1.75亿元， 同比增长 30.94%； 扣非归母净利润 1.00 亿元， 同比降低 10.47%。 公司收入增速放缓， 主要系下游齿科及锂电需求承压， 医疗业务保持稳健增长。
    毛利率持续提升， 公允价值变动损益拖累归母净利润增长。 公司 2023 年归母净利润下滑， 主要系持有联影医疗和珠海冠宇股票、 以及冠宇转债产生公允价值变动损益-0.76 亿元（去年同期为正收益 0.51 亿元） ， 拖累利润增长。盈利能力方面， 2023 年公司毛利率/ 净利率/ 扣非净利率分别为57.84%/32.45%/31.73%， 同比变动+0.50/-8.78/-1.63 pct。 期间费用方面，2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率为 5.21%/5.46%/14.09%/-1.22%，同比变动-0.40/-0.39/-1.32/+2.78 pct， 销售/管理/研发费用率有所降低，财务费用率提升主要系利息费用增加， 汇兑损益减少。
    射线源等新核心部件完成基础布局， 拟扩建 CMOS 探测器用传感器产能。 公司 2023 年在高压发生器、 组合式射线源、 闪烁体、 PD 等核心部件及核心材料实现收入近 1 亿元， 同比翻倍增长。 90kV/130kV/150kV 微焦点射线源进入量产阶段， 180kV 微焦点射线源完成研发。 公司在部分医疗 CT 二维准直器实现客户导入， 进入量产销售阶段， 医疗 CT 探测器 GOS 闪烁体取得研发突破，实现小批量生产。 公司 4 月 20 日发布公告， 拟对奕瑞合肥子公司投资不超过 11 亿元， 资金来源为公司自有资金或自筹资金， 用于实施“新型探测器用 X 射线传感器扩产项目” ， 提升 X 射线传感器产能至满足 15 万台 CMOS 探测器需求。 CMOS 探测器的材料性能是非晶硅探测器的千倍数量级， 图像更清晰、 更灵敏、 更低噪声， 在医疗高端动态领域具有较大需求潜力， 公司拟扩建 CMOS 探测器用传感器产能， 有利于开拓高端市场。
    风险提示： 行业竞争加剧； 新业务拓展不及预期； 技术被赶超风险。
    投资建议： 公司是国内数字化 X 射线探测器龙头， 卡位上游核心零部件环节，快速拓展产品线及应用领域， 在国产替代大趋势下成长空间广阔。 考虑到股权激励费用和公允价值变动损益的影响较大， 我们小幅下调 2024-2025 年盈利预测并新增 2026 年盈利预测， 预计 2024-2026 年归母净利润为8.11/10.56/12.69 亿元（2024-2025 年前值 9.63/12.02 亿元） ， 对应 PE 为24/18/15 倍， 维持“买入” 评级。

2023&24Q1点评：2023年门店调整&拓展新业态投入拖累Q4利润，24Q1高基数下稳健增长

家家悦(603708)
    事件：公司发布2023&24Q1业绩，2023年实现营收177.6亿元，同降2.31%，归母净利润1.36亿元，同增127.04%，扣非归母净利润0.99亿元，同增275.56%，经营活动现金流净额16.14亿元，同增20.5%。分季度看，2023Q1-2024Q1分别实现营收49/42/48/39/52亿元，同比-4%/-2%/+4%/-8%/+6%，归母净利润1.37/0.46/0.24/-0.72/1.47亿元，同比+5%/+9%/+72%/同比减亏/+7%，扣非归母净利润1.34/0.38/0.19/-0.93/1.36亿元，同比+8%/+22%/+820%/同比减亏/+1%。其中，2023Q4呈净亏损，我们预计主要由于：1）原超市业态部分门店闭店及调整，2）拓展折扣及零食店新业态前期投入；2024Q1公司收入、利润均实现稳健增长。
    点评：
    2023年度公司拟每10股派发现金红利1.90元（含税），预计现金分红总额1.2亿元（含税），分红率88%。
    至2023年末，公司发行可转换公司债券募集资金净额6.3亿元，累计投入2.9亿元；向特定对象发行股票项目募集资金净额4.0亿元，累计投入3.6亿元。所有募集资金后续将继续用于连锁超市改造、威海物流改扩建、商河智慧产业园（一期）、羊亭购物广场等募投项目。
    深耕山东，强化区域品牌力及拓展新业态。公司发挥供应链能力和规模优势，持续进行业态创新，2023年推出零食连锁品牌“悦记零食”、“好惠星折扣店”，以自营与加盟结合的模式拓展市场，2023年内新开门店110家，其中直营81家，加盟29家；其中新业态悦记零食店56家，好惠星折扣店7家。2024Q1新开门店20家，其中直营12家，加盟8家，截至24Q1期末共有门店1065家，其中直营店999家，加盟店66家；分业态，综合超市261家、社区生鲜食品超市409家、乡村超市227家、零食店67家、好惠星折扣店8家、便利店等其他业态门店93家；24Q1新业态零食店、折扣店分别净开店14家、1家。
    分产品，2023年生鲜/食品化洗/百货分别实现营收70.5/86.9/6.2亿元，同比-7.5%/+2.5%/-1.2%，毛利率分别为17.71%/19.85%/35.58%，同比+0.53/+0.47/+0.81PCT。强化物流体系和商品力，不断提升供应链能力，2023年自有品牌和定制产品占比13.5%，较2022年的13.2%有所提升。
    分销售模式，2023年自营/联营/供应链销售分别实现营收159.0/2.0/2.5亿元，同比-0.7%/-3.3%/-49.5%，毛利率分别为18.68%/100%/7.77%，同比+0.27/同比持平/+5.46PCT。
    盈利能力方面，2023、2024Q1盈利性均同比改善。2023年综合毛利率23.88%，同比提升0.63PCT，销售/管理/财务费用率18.85%/2.12%/1.36%，同比+0.19/+0.12/-0.2PCT，销售净利率0.76%，同比提升0.66PCT。24Q1综合毛利率24.04%，同比-0.62PCT，销售/管理/财务费用率16.92%/1.86%/1.24%，同比-0.18/-0.1/-0.12PCT，销售净利率2.94%，同比+0.12PCT。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年收入分别为196/205/213亿元，同增10%/4%/4%，归母净利润分别为2.54/3.04/3.22亿元，同增87%/19%/6%，EPS分别为0.40/0.48/0.50元，对应4月22日收盘价PE分别为26/22/21X，维持“增持”评级。
    风险因素：外拓区域及新业态发展不及预期，CPI下行，区域竞争加剧。

蓝晓科技2023年报点评：吸附材料毛利率大增，逐峰而上向远方

蓝晓科技(300487)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营收24.89亿元，同比增长29.62%；实现归母净利7.17亿元（扣非7.23亿元），同比增长33.35%（扣非同比增长47.63%），2023年利润分配方案为10派5.68元（含税）；2024Q1实现营收6.31亿元，同比增长25.99%；实现归母净利1.69亿元，同比增长26.35%。
    吸附材料毛利率大幅提升推动盈利能力持续提升。2023年公司毛利率、净利率分别为48.67%、28.99%，同比+4.68pct、+1.15pct，期间费用率13.03%，同比+0.10pct，ROE(加权)23.12%，同比+0.49pct。2024Q1公司各项指标则整体稳中延续小幅提升态势。2023年公司吸附材料收入15.56亿，同比增长13.45%，同时毛利率大幅提升7.16pct，我们判断，主要是得益于生命科学等高壁垒领域收入占比提升所致。2023年公司经现净额6.99亿元，同比减少7.52%，收现比77.02%、净利润现金含量93.35%，现金流状况相对较好；2024Q1公司经营现金流状况有所转差主因为本期承兑汇票到期减少以及职工薪酬增加。2024Q1公司剔除预收账款后的资产负债率23.46%，同比+5.52pct，仍处于较低水平；流动比率、速动比率分别为2.66、1.93，债务风险较小。
    创新技术平台引领，生命科学等新兴领域增长动力强劲。公司通过持续的技术创新突破，以吸附材料技术为平台，不断探索新的应用场景，在生命科学、半导体、节能环保、新能源等多个新兴领域具备持续增长动力。
    生命科学：2023年板块收入4.4亿元，同比增长40%，是吸附材料销售增长最快的领域。公司凭借seplife2-CTC固相合成载体和sieber树脂已成为多肽领域的主要供应商，受益于全球范围内GLP-1类多肽药物销售大幅增加，公司相关产品发货量显著提升。根据公司公告，全球多肽类药物2025年市场规模可达960亿美元，这将给公司产品提供广阔市场空间。同时公司色谱填料、酶载体等吸附材料等相关产品在生物药、原料药以及天然物提取等领域，亦有较大的发展空间。
    水处理和超纯化：2023年板块收入5.13亿元，同比增长22%，是公司吸附材料中占比最大的领域。高端饮用水市场具有刚性特点，国内渗透率仍然较低，市场空间大，根据公司公告，2020年全球净水器市场规模901亿元，2021~2025年复合增速可达11.5%；超纯水方面，目前核电、芯片、面板等领域的纯水制备核心材料均为国际厂商垄断，根据公司公告，到2030年，全球超纯水市场规模可达158.7亿美元。公司喷射法均粒技术已实现产业化条件，成为该领域的核心竞争者之一，未来国产替代空间广阔。
    节能环保：2023年板块收入1.8亿元，同比增长37%，是公司吸附材料中增速较快的领域，公司的多系列吸附产品和整线技术在双碳目标战略下的贡献涵盖多个领域，未来市场空间巨大。根据公司公告，预计2023年VOCs治理市场空间有望达到667亿元；CCUS（碳捕获、利用与封存）技术在2025年产值规模超过200亿元/年，到2050年超过3300亿元/年。
    盐湖提锂及金属：2023年公司盐湖提锂大项目收入5.2亿元，同比增长85.16%；新增合同金额近5亿元，继续领跑市场。截至目前，公司已完成及在执行盐湖提锂产业化项目共12个，合计碳酸锂/氢氧化锂产能8.6万吨，其中5个项目已投运；公司目前中试项目约120个，为持续形成订单提供潜力。与此同时，以盐湖提锂为代表，公司在锂产业链广泛布局，吸附分离材料及技术广泛服务于矿石锂精制、锂资源回收、地下水资源提锂、伴生矿等领域，未来该领域仍然有较大市场潜力。
    公司湿法冶金专用吸附剂可应用于镓、锂、铀、钴、钪、铼、镍、铜、金、铟、钒等多种金属的提取，随着对产品纯度要求提升、矿石品位的不断降低、环保要求提高等因素，吸附法湿法冶金的地位将持续提升。
    估值分析与评级说明：预计公司2024~2026年净利分别为9.81亿元、12.69亿元、15.21亿元，对应PE分别为24.96倍、19.30倍、16.10倍。公司是特种吸附材料领域龙头，未来生命科学、半导体、新能源等新兴、高技术壁垒领域的持续突破将为公司不断打开新的成长空间，看好公司的长期成长性，维持“推荐”评级。
    风险提示：公司项目推进、市场拓展不及预期的风险。

24Q1业绩亮眼，安防手套&新材料产能布局驱动未来成长

恒辉安防(300952)
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年，公司实现营收9.77亿元，同比+9.39%；归母净利润1.06亿元，同比-13.05%；基本每股收益0.73元。23Q4，公司实现营收2.82亿元，同比+35.51%；归母净利润0.13亿元，同比-37.92%。24Q1，公司实现营收2.38亿元，同比+27.69%；归母净利润0.22亿元，同比+76.34%。
    23Q4利润率承压，24Q1实现改善。
    毛利率：2023年，公司综合毛利率为25.13%，同比+0.08pct。23Q4，公司毛利率为21.08%，同比-13.37pct，环比-13.79pct。24Q1，公司毛利率为22.44%，同比+0.16pct，环比+1.36pct。
    费用率：2023年，公司期间费用率为13.01%，同比+1.53pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.16%/4.66%/5.1%/0.09%，同比分别变动+1.04pct/-0.73pct/-0.21pct/+1.43pct。24Q1，公司期间费用率为12.05%，同比-2.22pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.76%/5.46%/3.29%/-0.46%，同比分别变动+0.59pct/+0.4pct/-0.23pct/-2.97pct。
    净利率：2023年，公司净利率为11.36%，同比-2.73pct。其中，23Q4单季公司净利率为4.88%，同比-4.7pct，环比-15.56pct。24Q1，公司净利率为10.36%，同比+3.74pct，环比+5.49pct。
    安防手套产品结构持续优化，新产能投放驱动未来成长。2023年，公司功能性安防手套实现9.4亿元，同比+6.38%，毛利率25.6%，同比+1.14pct，平均单价60.49元/打，同比+1.34%。公司持续研发创新强化产品力，高端产品占比持续提升，23年前三季度特种纤维类产品在功能性安防手套中占比达到46.77%，较2022年全年提升4.32pct。同时，公司年产7,200万打项目加快推进，24年料将贡献业绩增量，其中第1条PU生产线已投入量产，第2条PU生产线及第1条丁乳生产线试车结束后将投入运营；越南1,600万打项目正稳步推进。
    新材料业务发展前景广阔，开辟第二、第三成长曲线。公司拓展战略新材料业务，在同安防手套主业协同基础上，开辟第二、第三成长曲线。2023年，超高分子量聚乙烯纤维实现营收0.29亿元，二期12,000吨项目已正式启动。同时，公司与北京化工大学签订《战略合作框架协议》，拟建设年产11万吨生物可降解聚酯橡胶项目，未来有望在手套、轮胎、鞋材等领域应用。
    投资建议：公司为全球安防手套龙头，产能扩展、内销投入持续成长，并布局超高分子量聚乙烯纤维、可降解聚酯橡胶两大新材料业务，产能落地有望实现快速增长。预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益1.33/1.94/2.71元，对应PE为15X/11X/8X，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动的风险，市场拓展不及预期的风险，产能落地不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

售气量增速亮眼，顺价推进助力业绩稳健增长

深圳燃气(601139)
    事件：
    公司公布2023年年报与2024年一季报快报。2023年公司实现营业收入309.3亿元，同比增长2.9%；实现归母净利润14.4亿元，同比增长17.8%。2024年一季度公司预计实现营业总收入68.6亿元，同比减少9.4%；预计实现归母净利润2.76亿元，同比增长6.7%。
    2023年公司深圳外燃气销量增速亮眼。
    2023年，受益于中国经济增长和天然气价格走低，全国天然气表观消费量达到3945.3亿立方米，同比增长7.6%。2023年公司天然气销售量增速可观。全年公司管道天然气销售量48.40亿立方米，同比增长18.28%（高于全国表观消费量增速）。分结构来看，城市燃气销量33.31亿立方米，同比增长11.07%；电厂销量15.09亿立方米，同比增长38.06%。分地区来看，公司抓住新能源汽车、锂电池等新能源产业发展机遇，推动深圳以外地区管道燃气销售量的大幅提升（23年深圳与深圳外地区同比增速分别为5.17%和14.89%）。销气量的提升带动公司城市管道燃气销售业务23年实现营业收入155.8亿元，同比增长13.6%；毛利率同比+2.3pct。
    智慧服务业务高速增长，综合能源业务扎实推进。
    智慧服务：23年公司智慧服务业务营业收入同比增长33.9%至21.77亿元；毛利率为49.54%，同比提升3.58pct；综合能源业务：光伏胶膜方面，斯威克全年实现光伏胶膜销售6.72亿平方米，同比增长32.32%，继续保持全球市场占有率第二；投产盐城一期16条生产线，新增1.2亿平方米产能；综合能源方面，2023年光伏签约165MW，在全国开工建设光伏项目80.6MW，其中深圳63.7MW，在运光伏装机规模达245MW。
    燃气顺价落地+气量的持续增长，24年公司销气业务有望持续增。
    销气量方面，2024年一季度公司管道天然气销售量11.71亿立方米，同比增长11.84%，继续维持双位数以上的增速；销气价差方面，2024年3月15日，深圳市发改委正式发布《关于联动调整我市管道天然气销售价格的通知》，居民天然气第一档价格由3.1元/方提升至3.41元/立方米，工商用气的基准销售价格由3.99元/方提升至4.30元/立方米。深圳以外地区在持续推行顺价，截至2023年末已有包括河北顺平、安徽定远、云南石林等7个地区联动调整居民天然气销售价格。天然气顺价的推进有助于公司销气毛差的逐步修复。量价的持续增长带动公司一季度归母净利润同比增长6.7%至2.76亿元。
    盈利预测与估值：由于深圳市内天然气需求量恢复增速存在一定不确定性，略调整盈利预期，预计公司2024-2026年有望实现归母净利润16.9/19.2/21.6亿元（24/25年前值为19.1/21.5亿），对应PE分别为13.3/11.7/10.4x，维持“买入”评级。
    风险提示：国际气价超预期波动、国内顺价政策进度不及预期、下游需求恢复不及预期、光伏胶膜需求不及预期以及销售价格波动等风险、业绩快报仅为初步核算数据，具体数据以正式披露的一季报为准

紫燕食品2023年报及2024一季报点评：盈利能力提升，期待单店修复

紫燕食品(603057)
    事件
    公司公告2023年报及2024一季报。23年全年，公司实现总营收35.50亿元（-1.46%），归母净利3.32亿元（+49.46%），扣非归母净利2.78亿元（+53.26%）。23Q4，公司实现总营收7.34亿元（-14.65%），归母净利-0.10亿元（22Q4为-0.06亿元），扣非归母净利-0.15亿元（22Q4为-0.18亿元）。24Q1，公司实现总营收6.95亿元（-8.00%），归母净利0.54亿元（+20.87%），扣非归母净利0.39亿元（+13.89%）。
    一季度收入降幅环比收窄，单店收入暂时承压
    1）24Q1收入降幅环比收窄，预包装及其他产品收入增长。24Q1公司收入同比下降8.00%，降幅较23Q4环比收窄6.65pct。分产品看，24Q1，公司鲜货/预包装及其他产品分别实现收入5.62/0.87亿元，同比分别-10.96%/+6.44%；23年全年，鲜货/预包装及其他产品分别实现收入30.04/3.45亿元，同比分别-1.71%/-5.72%。
    2）23年公司门店数规模持续扩张，单店收入暂时承压。23年末，公司门店数为6,205家，其中加盟店6,176家，门店数较22年末增加510家，新增门店均为加盟店。23年公司加盟店平均单店收入为49.40万元/店，同比下降约11%。
    3）华东大本营占比约70%。公司前三大销售区域为华东、华中、西南，23年分别实现收入24.47/3.92/3.17亿元，同比分别-5.43%/+0.93%/+9.46%，占主营业务收入比重分别为70%/11%/9%；24Q1以上三区域分别实现收入4.66/0.77/0.67亿元，同比分别-11.57%/-1.56%/-8.10%。
    原料价回落带动盈利改善，广告费投入力度增强
    1）原材料价格回落带动盈利能力改善。23年，公司销售毛利率/净利率分别为22.46%/9.61%，同比分别+6.49/+3.63pct；24Q1，公司销售毛利率/净利率分别为20.89%/7.74%，同比分别+2.20/+1.92pct；公司盈利能力的提升主要得益于原材料价格回落和公司供应链及生产环节优化。
    2）广告投入和销售人员增加影响下销售费用率上升。23年，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.13%/4.81%/0.23%/-0.06%，同比分别+2.32/+0.19/-0.00/-0.01pct，销售费用率提升主要由于为发展新品牌和新区域，广告费投入加大和相应销售人员增加；24Q1，公司销售/管理费用率分别为5.22%/6.38%，同比+0.68/-0.09pct。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年归母净利分别为3.93/4.55/5.13亿元，增速18.39%/16.02%/12.73%，对应4月19日PE21/18/16倍（市值81亿元），维持“增持”评级。
    风险提示
    食品安全风险、原材料价格上涨风险、单店修复不及预期风险。

业绩符合预期，持续稳健增长

片仔癀(600436)
    投资新要点
    公司发布2023年年度报告。2023年实现营业收入100.6亿元，同比增长15.7%，实现归母净利润28亿元，同比增长13.2%，基本符合预期。Q4实现营业收入24.6亿元，同比增长18.3%，实现归母净利润3.9亿元，同比下降6.5%，四季度利润下降主要原因为医药制造业营收占比下降及市场推广费用增加。
    主营品种稳健增长。报告期内公司加大片仔癀胶囊同质同价宣传，销售额大幅增加。主产品提价后，公司加大在线上推广力度，吸引新客户，增加客户黏性。安宫牛黄丸、片仔癀含片、肝宝及皇后牌片仔癀珍珠霜均实现销售额过亿元。2023年，片仔癀锭剂在天猫和京东平台肝胆用药类销量排名第一名；“龙江牌复方片仔癀肝宝”在618电商节中分别荣获京东大药房跨境用药品牌第1名和阿里健康大药房海外药品TOP10品牌第2名。
    强化市场管理和终端活动。一是加强对市场销售、价格的全面跟踪，及时调整销售政策，应对市场变化。对于自营渠道经销商开展常态化销售数据管理工作。采用线上抽查及现场巡查相结合的方式，进一步核验流向真实性。二是引导客户开展公益主题活动，2023年开展线下终端推广活动，累计开展日常终端活动超4,500场，提高了品牌美誉度。
    估值
    我们预计公司2024-2026年营收为114.7亿元、133.4亿元及155.1亿元；同时，预计公司2024-2026年归母净利润为34.8亿元、43亿元及53.4亿元，当前股价对应24年PE为39倍，维持“强于大市”评级。
    风险提示
    经济下行导致高端产品下滑，原材料价格波动的风险
   

科思五问-深度解析美护原料全球龙头壁垒与路径

科思股份(300856)
    投资要点
    增长驱动：价还是量？2022年以来呈现量价齐升趋势。（1）价格：一方面结构性产品升级对价增或有持续性贡献，另一方面对于已有产品具备较强的议价权和提价能力。（2）销量：随着终端需求的恢复，产能利用率也有所恢复，首发募投项目、可转债项目和马来西亚项目等扩产计划的逐步落地也将有效扩充公司的产能规模。
    需求市场：从何增长？防晒剂全球规模超5万吨，增长驱动从欧美市场转向亚太市场。我国防晒品市场增速领先于全球，且防晒品市场增长快于护肤品整体，渗透率提升空间大。价格角度，均价更高的新型防晒剂在防晒产品中应用扩大，推动防晒剂整体均价也呈现提升趋势。
    下游客户：何种诉求？基于品牌声誉和化妆品原料丰富度考虑，下游品牌商客户对于原料安全&生产质量管控高度重视，且对于具有多品类供应能力的原料商更为青睐。从成本结构角度看，防晒剂占下游客户终端产品成本占比极低（我们预计低于1%），下游品牌商对防晒剂原料价格敏感度相对较低。
    供给壁垒：何以高筑？公司具备生产与质量管理体系优势，可满足客户的高标准要求。公司产品主要供给对于质量管控&专利等要求较高的国内外大型客户，提供质优价廉的产品，小的原料厂商从客户量级、产品品质、价格等方面和公司均不具有可比性。
    企业特点：周期&成长？成立二十余年以来，公司经营业务不断实现跨越式的发展，成长性显著，目标成为全球个人护理原料龙头。而且，基于较高的品类市占率和下游客户对价格不太敏感的特点，单个产品看价格波动有限。总体来看，我们认为公司的成长属性远大于周期属性。2023年4月，公司发布股权激励计划，业绩考核目标分为三档，对应2023~2025年营业收入分别较2022年增速CAGR不低于30%/28%/25%。股权激励计划有利于绑定核心员工利益，促进发展战略更好地落地。
    盈利预测与投资评级：公司是稀缺的化妆品原料全球龙头，需求较为旺盛、新品类推出较快，推动业绩持续高增。我们维持2024~26年归母净利润分别为9.3/11.8/14.6亿元，2024~26年归母净利润分别同增26%/27%/24%当前市值对应2024~26年PE为15x/11x/9x，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、重要客户流失。

公司事件点评报告：经营韧性彰显，BF业务可期

仙乐健康(300791)
    事件
    2024年04月21日，仙乐健康发布2023年年报、2024年一季度报。
    投资要点
    营收利润实现高增，降本增效彰显盈利韧性
    公司2023年/2023Q4/2024Q1总营收分别为35.82/10.79/9.52亿元，分别同增43%/50%/36%。公司2023年/2023Q4/2024Q1归母净利润为2.81/0.96/0.63亿元，分别同增32%/166%/114%。2023年/2024Q1的毛利率分别为30.27%/30.62%，分别同比-1pct/+3pcts，2023年毛利率同比下降主要系合并BF所致。不考虑摊销成本的毛利率为31.8%（+1pct），毛利率水平处于高位，主要得益于降本增效/产品结构转型/全球采购协同与精益生产。出于销售团队升级需要，公司加大营销费投，2023年/2024Q1销售费率分别为7.75%/7.68%，分别同增3pcts/0.2pct。得益于公司持续推进降本增效工作，2023年/2024Q1管理费率分别为9.79%/9.67%，分别同减2pcts/2pcts，且仍然具备下探空间。综合来看，公司2023年/2024Q1的净利率分别为6.71%/5.66%，分别同比-2pcts/+3pcts。
    多品类实现高增，看好公司产品力持续提升
    分产品看，2023年软胶囊/片剂/粉剂/软糖/饮品/硬胶囊的营收分别为15.27/3.62/2.93/7.40/4.22/1.52亿元，分别同增54%/6%/53%/25%/25%/300%。其中软胶囊/硬胶囊营收大幅增长系合并BF所致，粉剂营收大幅增长系合并BF/蛋白粉需求增长所致。软糖实现快速增长的同时，毛利率较2022年提升9pcts至45.16%，主要系2023年投入新软糖产线从而释放产能利用率、拉升毛利率。公司持续提升新品开发率/转化率/上市效率，2023年公司开发新产品超过500个，实现全球新品转化率在2022年基础上提升1/3，塑造产品竞争力。
    大本营营收韧性强，BF净利逐季改善值得期待
    分地区看，1）中国区：2023年中国的营收为18.51亿元（+24%），主要系公司提升高价值客户的合作深度和广度所致。2024Q1营收在高基数下基本持平。2024年，公司对中国区进行品牌与渠道两手抓。品牌上，2024Q1超65%的需求完成立项转化，联合客户推出新品；渠道上，公司积极与跨界客户、多家全国连锁大客户实现合作突破，此外2024年将加快线上品牌拓展措施。2）美洲区：美洲的营收为10.44亿元（+93%），主要系合并BF所致，2024Q1营收高增主要系2023Q4部分订单于2024Q1落地所致。目前美洲区客户库存回落且实现盈利，同时BF个护产线顺利投产并通过大品牌审核，产能逐渐爬坡。2024年公司计划开拓美洲区零售、电商渠道等新市场，推动中美销售和供应链整合。3）欧洲区：2023年欧洲地区营收为5.29亿元（+34%），2024Q1营收增速低于预期，主要系订单交付推迟所致。4）亚太区：2023年营收1.58亿元（+99%），2024Q1延续高增势能。
    盈利预测
    我们短期看好公司通过推动一系列整合措施和降本增效措施，促进BF盈利能力提升，长期看好公司产品研发创新能力、B端强大市场竞争力。根据年报和一季度报，我们预计公司2024-2026年EPS为2.29/2.97/3.71元/股，当前股价对应PE分别为16/13/10倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、行业增速放缓风险、汇率波动风险、市场竞争加剧风险、成本上涨风险、产能建设不及预期风险、食品安全风险等。

2023年年报及2024年一季报点评：经营业绩短期承压，加大研发布局未来

普联软件(300996)
    事件：
    公司于2024年4月12日收盘后发布《2023年年度报告》、《2024年第一季度报告》。
    点评：
    2023年营收实现稳健增长，2024年第一季度营收增长43.10%2023年，公司实现营业收入7.49亿元，同比增长7.80%；实现归母净利润0.62亿元，同比下降59.93%；毛利率为38.43%，同比下降9.23pct。按行业划分，石油石化行业收入为3.85亿元，同比下降10.80%；建筑地产行业收入为1.28亿元，同比下降5.25%；金融行业收入为0.81亿元，同比增长31.44%；煤炭电力行业收入为0.69亿元，同比增长159.23%。公司收入的行业分布进一步多样化，但受石油石化、建筑地产两大主要优势行业收入下降的影响，导致公司收入增长速度有所放缓。2024年第一季度，公司实现营业收入7752.27万元，同比增长43.10%，主要系公司新客户、新领域的业务拓展，以及已完成项目的后续运维业务逐渐增多等因素综合所致；实现归母净利润327.08万元。
    司库业务进展顺利，信创试点稳步推进
    2023年是央企司库体系建设的关键年，公司司库管理客户项目均陆续完成了交付验收，并在前期建设的基础上启动了二期项目、提升项目，司库数据中台在通用集团、国药集团、中核集团、国航集团等客户推广应用，先后中标中国中化、山东能源两家大型集团客户的全球司库项目；境外财资中心及全球银企直联方面，先后中标国投集团、中国中车、中国建筑及海信集团等客户。信创业务方面，聚焦能源行业、金融保险行业，积极推进大型集团企业信创EAM、EPM、ERP的试点应用项目，为下一步全面市场开拓打好产品基础。
    持续加大研发投入，全面支持信创产品体系
    公司2022年启动了“国产ERP集团财务核心产品研发项目”和“技术平台提升研发项目”实施建设工作。2023年，在关键性能指标和功能创新应用方面取得了多项突破，在信创环境适配方面，完成多款/多项国产芯片、操作系统、中间件、数据库适配工作，全面支持信创产品体系；在信创软件替代方面，推出了信创ERP、EPM、EAM、新一代研发技术平台-云湖平台等多项软件产品或技术平台。
    盈利预测与投资建议
    公司始终专注于大型集团企业管理软件的开发及服务，积累了丰富的集团管控为核心的信息化解决方案，以及央国企集团为主的优质客户资源，未来持续成长空间广阔。预测公司2024-2026年的营业收入为9.19、11.00、12.80亿元，归母净利润为1.42、1.80、2.24亿元，EPS为0.70、0.89、1.11元/股，对应PE为20.32、16.07、12.89倍。考虑到行业的成长空间和公司业务的持续成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    公司客户较为集中的风险；公司业绩存在季节性波动的风险；市场竞争的风险；技术创新的风险；核心技术人员流失和核心技术泄露的风险。

公司简评报告：业绩符合预期，中药创新药有望进入收获期

天士力(600535)
    核心观点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入86.74亿元（+0.42%），归属于上市公司股东的净利润10.71亿元（+505.34%），扣非后归母净利润11.81亿元（+60.11%）。
    中药表现平稳，化学药集采负面影响已充分体现，生物药新适应症获批后有望迎来拐点。2023年公司中药收入为59.71亿元（+6.62%），其中核心产品复方丹参滴丸销售量同比增加9.89%，在集采后实现了以价换量，我们预计2023年收入仍有一定幅度增长，后续随着原有适应症用药需求自然增长以及糖网适应症带来的增量，我们认为复方丹参滴丸有望长期保持稳健增长。其他中药核心品种中，养血清脑丸销量增长11.45%，芪参益气滴丸销量增长8.10%，注射用益气复脉销量增长20.25%，体现出公司存量品种在较高基数下仍具有增长潜力。2023年化学制剂药品收入12.03亿元（-5.30%），其中抗肿瘤药品收入1.90亿元（-39.67%），主要是由于蒂清集采降价影响，我们认为目前负面影响已经充分体现。生物药收入1.89亿元（-23.47%），目前普佑克由国家医保目录的谈判目录转入常规乙类目录，未来降价压力大幅降低；新适应症急性缺血性脑卒中最新的IIIc期验证性试验已完成全部入组，未来获批后有望迎来拐点。
    中药创新药管线持续丰富，即将进入收入期。截至2023年报告期，公司有9款创新中药处于临床III期研究阶段，包括安神滴丸、青术颗粒、脊痛宁片、安体威颗粒等多个品种，合计19款品种处于临床II期和III期阶段。公司在中成药创新药研发、临床转化和商业化销售领域具有成熟经验，我们认为随着中药创新药有望成为未来公司业绩增量的主要来源。
    盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为91.40亿元、97.30亿元和103.54亿元，同比增速分别为5.4%、6.5%和6.4%；归母净利润分别为12.13亿元、13.74亿元和15.19亿元，同比增速分别为13.2%、13.3%和10.5%，以4月19日收盘价计算，对应PE分别为19.0、16.7和15.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示：创新药研发进度/销售金额低于预期；存量品种在集采影响下降价幅度超预期。
   

2023年年报点评：规模效应初步恢复，2023年利润明显增长

沃尔德(688028)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营收6.0亿元，同比增长45.5%；归母净利润为0.97亿元，同比增长55.0%。Q4单季度来看，实现营收1.8亿元，同比增长25.6%，环比增长0.6%；归母净利润为0.23亿元，同比下降21.0%，环比下降38.0%。
    鑫金泉并表、3C需求回暖、新产品放量，总营收录得高增长，毛利率保持相对稳定。2023年是鑫金泉完整并表的第一年，受3C回暖带动，其3C刀具需求明显提升，同时叠加公司硬质合金刀具新品逐步放量，多因素之下公司总营收增长迅速。2023年公司综合毛利率为45.1%，同比降低1.1个百分点，主要系产品结构变化影响。Q4单季度公司综合毛利率为45.8%，同比增加1.3个百分点，环比降低1.6个百分点。
    规模效应初步恢复，期间费用率小幅下降，净利率小幅提高。2023年公司期间费用率为27.9%，同比降低1.9个百分点，其中管理费用率同比降低2.3个百分点；Q4单季度期间费用率为29.9%，同比增加5.5个百分点，环比增加8.0个百分点，主要系管理费用率同比增加7.1个百分点、环比增加4.7个百分点。2023年公司净利率为16.1%，同比增加1.2个百分点；Q4单季度为12.6%，同比下降7.4个百分点，环比下降8.0个百分点。
    持续做强刀具业务，超硬刀具和硬质合金刀具协同并进。1）超硬刀具：等速万向节加工用球道PCBN铣刀、滚珠丝杠加工用PCBN旋铣刀片等陆续推向市场，2023年以超硬刀具为主的出口业务实现营收1.2亿元，同比增长41.2%。2）硬质合金刀具：①数控刀片产能已达1000万片，现有模具400余套，已有加盟店5家；②整体硬质合金刀具方面，重点针对3C行业精密加工及航空航天加工等领域，2023年6月完成70万只的产能建设并顺利实现投产，现有产能200万余支；子公司嘉兴沃尔德已进入中国航空工业电子采购平台及中国航发供应商刀具采购推荐名录，已开始在航空主机厂及其外协厂、研究所等用户批量应用。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.3、1.6、1.9亿元，未来三年归母净利润复合增长率为26%，维持“持有”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，新产品开发或不及预期，行业竞争加剧风险。

2023年度&2024Q1业绩报点评：交付节奏影响2023收入确认，纳贤扩产2024静待业务释放

纳睿雷达(688522)
    事件:
    纳睿雷达于2024年4月19日发布2023年年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入2.12亿元（yoy+1.18%）；取得扣非归母净利润6212.05万元（yoy-27.46%）。2024Q1公司实现营业收入3148.78万元（yoy-10.34%）；取得扣非归母净利润335.07万元（yoy-56.10%）。
    投资要点:
    交付节奏影响2023年收入确认，毛利率基本维持稳定。（1）收入方面：2023年公司主营业务收入2.12亿元（yoy+1.18%），其中雷达精细化探测系统收入1.93亿元，雷达整机销量29台，我们认为主要因客户交付节奏延缓了2023年收入确认节奏；2024Q1公司实现营业收入3148.78万元，公司收入明显呈季节性、一季度收入基数相对较小且为传统业务淡季。（2）盈利能力：2023年公司雷达系统单价约664.32万元/套，因行业竞争加剧被动降价同比-11%；但高毛利率基本维持稳定，2023年公司毛利率76.30%，同比下降4.52pcts，其中公司境外业务毛利率达89.98%相对较高、对应收入体量为1086.02万元；2024Q1毛利率达80.84%，整体盈利能力基本稳定。
    公司持续加大研发拓新提升核心竞争力。期间费用方面，2023年/2024Q1公司销售费用占比营收分别为13.22%/15.78%、管理费用占比营收分别为13.67%/18.41%，2023年公司上市、同时积极开拓新市场导致费用上升明显；公司持续加大研发投入，2023年研发费用5718.48万元（yoy+35.27%），2024Q1研发费用1907.62万元（yoy+34.02%），研发项目主要投入的方向包括公司正积极研发拓展的“全极化数字有源相控阵C波段雷达”、“全极化相控阵S波段雷达”等产品，业务布局逐步从气象领域向水利、机场空管等领域延伸；2023年公司在职员工232人（yoy+14%），其中研发人员124人（yoy+12%），占比53%。公司根据行业需求积极招贤扩产：截至2024年4月21日公司官网新增招聘计划超150人，且公司租赁厂房有望于2024Q2正式投产。
    账面资金充足、募投项目有序推进，因客户财政资金支付影响公司应收账款周转天数较高。2024Q1公司账面货币资金16.37亿元，账面资金充足；主要原因为2023年3月公司上市募集资金18.05亿元，截至2023年12月31日余额为16.24亿元，其中已投入募投项目6,555.40万元、产生利息收入3548.46万元；截至2023年底公司募投项目全极化有源相控阵雷达产业化项目和雷达研发创新中心项目分别完成5.96%/9.62%，募投项目有序推进；公司计划用6亿元闲置募集资金购买安全性高、流动性好的投资产品进行现金管理。计提减值损失方面：因收入增加带来应收账款余额增加，2023年公司应收账款账面余额为2.94亿元，其中坏账准备为4351.55万元；因公司业务运作模式受客户财政资金支付安排的影响，客户的回款速度有所减缓，2023年应收账款周转天数达344.21天，2023年公司计提信用减值损失2401.53万元（yoy+142.58%）。
    气象/水利雷达招标景气度高，发改委推进万亿国债建设开工提升雷达交付节奏信心。行业需求向好：气象方面广东于2024年1月公示了广东省内二期69台X波段双极化相控阵天气雷达建设目标，并于2024年4月3日公告了拟采购35部X波段双极化相控阵天气雷达的招标计划；水利方面包括但不限于北京、湖南、山东、广西等地区开启水利工程招标推动测雨雷达建设，其中北京、天津、广西大藤峡合计约8000万元价值量的水利雷达招标已完成、且纳睿雷达均为第一中标候选人；2024年4月17日发改委推进万亿国债项目建设，计划6月底前开工。我们认为，发改委推进万亿国债建设开工或将提升客户的雷达交付节奏。
    低空经济建设有望加密相控阵雷达部署需求，纳睿雷达为“低空经济”储备技术拓展公司新成长方向。2024年4月12日广东珠海市第九届委员会第七次全体会议上表示珠海市低空空域商业运营通道规划初步方案现已形成，包括低空飞行起降点规划、低空空域规划以及低空航线通道规划三方面内容，依托5G通信、北斗系统及低空相控阵雷达等多维技术的综合应用，实现对珠海全域低空飞行器的实时精准定位，构建“可计算”“可运营”城市空域；珠海计划2035年全面建成“天空之城”。2023年11月16日珠海市成立国内首个低空经济产业联盟，珠海市领导为低空经济产业联盟理事长单位（纳睿雷达）授牌。公司自主研发的全极化多功能相控阵雷达致力于解决空管气象预警、“低慢小”飞行物监测预警、航空器主动探测识别和追踪等问题，为“低空经济”储备技术。相较于气象探测，低空立体交通建设或将加密雷达部署，驱动的雷达监测感知建设需求。
    盈利预测和投资评级：根据行业发展现状，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为5.84/9.90/13.88亿元，同比增速分别为175%/70%/40%，归母净利润分别为2.33/4.33/6.47亿元，同比增速分别为268%/86%/49%。对应2024-2026年PE分别为42/23/15倍，公司未来有望持续受益于X波段、C波段双偏振有源相控阵雷达在气象领域渗透率的加速提升及产品技术迭代，同时在水利、民航、防务、低空经济等新领域有望形成突破；公司核心技术壁垒深厚，我们认为具备长期成长潜力，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧造成高毛利率难以维持；低空经济发展不及预期；募投项目进度或经营成果不及预期；经营业绩存在季节性波动；产品被验收及公司收入确认节奏不及预期；应收款项回款节奏不及预期；资产减值准备与信用减值准备增高风险；中小市值股票面临流动性风险。
   

兆易创新：Q1业绩亮眼，持续关注存储龙头涨价节奏及盈利修复

兆易创新(603986)
    投资要点
    Q1淡季但业绩亮眼，营收环增19%，走出低谷，毛利率环比提升4pcts，穿过低点。1）2023：收入57.61亿元，同比-29%，归母净利润1.61亿元，同比-92%，扣非0.27亿元，同比-99%。毛利率34%，yoy-13pcts，净利率2.8%，yoy-22pcts。全年计提资产减值损失6.13亿元，其中商誉减值3.73亿元，存货减值2.37亿元。23年非经常性损益1.3亿元，其中政府补助0.72亿元，金融资产等损益0.75亿元。
    2）23Q4：收入13.66亿元，同比+0.4%，环比-4%，归母净利润-2.73亿元，同比-598%，环比-379%，扣非-3.13亿元，同比-249%，环比-582%，毛利率35%，同比-9pcts，环比-2pcts，净利率-20%，yoy-17pcts，环比-27pcts。Q4计提资产减值损失-4.30亿元，其中商誉减值3.73亿元，存货减值0.57亿元。扣除商誉减值影响，Q4归母净利润1.0亿元，环比+2%。
    3）2023年营收构成：22年存储芯片/微控制器/传感器占比59%/35%/5%，23年为71%/23%/6%，存储芯片占比提升，其中23年存储芯片收入40.77亿元，同比-16%，毛利率33%，同比-7pcts，微控制器收入13.19亿元，同比-55%，毛利率43%，同比-22pcts，传感器收入3.52亿元，同比-19%，毛利率16%，yoy-0.36pcts。从销量增速看，存储芯片销量同比+18%，微控制器同比-17%，传感器同比+14%。
    4）24Q1：收入16.27亿元，同比+21%，环比+19%，归母净利润2.05亿元，同比+36%，扣非1.84亿元，同比+41%，毛利率38%，同比-0.1pcts，环比+4pcts，净利率13%，同比+1pcts，环比+33pcts。Q1计提存货减值损失0.35亿元。Q1研发费用率18%，同环比均增加1pcts。
    Q1通常为淡季，受益消费市场需求回暖，公司Q1存储芯片出货量增加，带动公司收入同环比增加，营收环比增长19%，走出低谷，Q1毛利率38%，环比+4pcts，毛利率已穿过低点、有望持续向好。
    发布激励计划，集中高管和核心骨干，彰显长期发展信心。
    公司发布2024年股票期权激励计划，拟授予678.14万股股票期权，占股本1.02%，主要是激励45名管理人员、核心骨干等，行权价格为59.18元，人均授予15万股。2024-2027年营收目标73/86/98/118亿元，yoy+27%/18%/14%/20%。需摊销的总费用为1.27亿元，其中2024-2028年分别摊销0.33/0.44/0.29/0.16/0.05亿元。
    2023年股票期权激励计划，拟向激励对象1018人授予1081万股，人均授予1万股，与2023年激励计划相比，本次激励计划集中在高管和核心骨干，人数较少、人均股数明显提升。2023年股票期权激励计划的业绩考核目标为2023-2026年收入目标为70/73/86/93亿元，本次激励计划24、25年目标与此前激励计划一致，26年目标为98元、略高于23年激励计划，整体新激励计划目标与此前目标基本一致，持续彰显长期发展信心。
    DRAM业务24年加速成长，享受大空间+高弹性。
    公司公告，23年向长鑫关联交易采购3.62亿元，预计24年采购8.52亿元，采购金额翻倍。从23Q3末开始，利基存储价格有所反弹，从23Q4开始公司采购额有所增加，预计公司DDR3在2024年代工量将进一步增加，8Gb容量DDR4产品及其他新产品量产，采购增加。
    3月29日公司公告，公司15亿元参加长鑫存储增资，增资完成后持股长鑫1.88%（增资前0.95%）。
    1月31日公司公告，公司与长鑫拟新签署《协议书》，就双方主要业务范围等进行约定，协议有效期内（有效期限至2030/12/31），长鑫主要聚焦主流，包括服务器、个人电脑、手机等大宗应用，兆易主要聚焦利基，包括机顶盒、电视、智能家居、基站等。
    公司DRAM已与长鑫分工，兆易聚焦利基享90亿+美金市场，NOR三倍空间。公司DDR323年9月量产，已具备DDR3和DDR4两条产品线多个料号，后续有望推出8Gb DDR4等产品，产品陈列不断丰富。2023年市场拓展效果明显，总成交客户数量稳步增加，DDR3L2Gb、4Gb出货量持续增加，目前已基本覆盖网通、TV等应用领域及主流客户群。利基DRAM自23Q4已开启涨价，预计24年持续在涨价通道，涨价叠加规模出货，公司DRAM毛利率有望修复。
    SLC NAND、NOR涨价趋势凸显，持续关注涨价节奏及盈利修复。
    行业层面，SLC NAND已开启涨价，NOR涨价趋势逐渐明朗，兆易是NOR全球第二、SLC NAND24年有望快速成长，涨价预期+成本改善，有望带来公司NOR和SLC NAND业务盈利能力修复。
    1）NOR：23年NOR出货25.33亿颗，同比+16%，出货量创新高，在Q4淡季保持较好的出货量，保持在中高端消费市场优势，积极拓展工业、网通、汽车等应用，55nm已全线量产，NOR车规级产品2Mb~2Gb容量已全线铺齐。21年兆易NOR全球份额19%，22年提升至20%、保持全球第三，23年已提升至全球第二。
    2）SLC NAND：经多年发展，产品在消费电子、工业、汽车电子等领域已实现全品类覆盖，23年出货量同比大幅增长。38/24nm两种制程全面量产，正以24nm为主要工艺制程，容量覆盖1~8Gb，38nm SLC NAND车规产品覆盖1~4Gb。
    23Q4MCU已开始企稳，产品丰富度不断提高，持续关注景气度及行业竞争情况。1）MCU：①23Q4已开始企稳。23年需求保持低位、竞争加剧、价格持续下降，23H1MCU营收出现大幅下降，H2降幅逐渐收窄，Q4环比Q3已呈现企稳迹象。②料号持续丰富。22年报显示量产38个系列、超过450款MCU，23年报显示已成功量产46个系列、超过600款MCU。23年推出国内首款M7内核产品，RISC-V内核的全新双频双模无线MCU量产供货。MCU产品已覆盖110nm、55nm、40nm、22nm多种工艺制程，至2023年底，公司MCU产品累计出货已超过15亿颗。③持续拓展车规。目前已成功与国内头部Tier1平台合作开发产品，如埃泰克车身控制域、保隆科技胎压监测系统，并同时已与多家国际头部公司开展合作，23年D32A503系列市场拓展稳步推进，并进一步推出GD32A490系列高性能车规级MCU新品。④发力家电MCU：与国家高端智能化家用电器创新中心共建GD32MCU联合实验室，发力家电MCU。
    2）传感器：手机市场是2023年率先回暖的细分市场，公司产品与市场同步，实现出货量同比较好增长，市占率在2023年有所上升。
    3）模拟IC：高性能电源、电机驱动、专业电源管理芯片、锂电池管理芯片四大类产品，与MCU配合打造生态，公司继续提升研发能力，积极开拓消费、工业、网通等市场。
    投资建议：此前预计24-25年归母净利润为15/23亿元，考虑整体需求较为疲软，调整24-26年归母净利润为10/16/21亿元，对应PE估值为49/31/23倍。公司是大陆存储+MCU行业双龙头，产品结构持续优化，稀缺性和成长性兼备，维持“买入”评级。
    风险提示事件：MCU和Nor景气度可能不及预期的风险，代工成本上涨公司无法通过产品结构调整或涨价带来毛利率承压的风险，计提商誉减值致盈利不及预期的风险。

成本红利兑现，期待同店改善

紫燕食品(603057)
    投资要点
    事件：2023年公司实现收入35.50亿元，同比增长-1.46%；实现归母净利润3.32亿元，同比增长49.46%；实现扣非后归母净利润2.78亿元，同比增长53.26%。其中2023Q4公司实现收入7.34亿元，同比增长-14.65%；实现归母净利润-0.10亿元，去年同期为-0.06亿元；实现扣非后归母净利润-0.15亿元，去年同期为-0.18亿元。2024Q1公司实现收入6.95亿元，同比增长-8.00%；实现归母净利润0.54亿元，同比增长20.87%；实现扣非后归母净利润0.39亿元，同比增长13.89%。
    开店稳健，同店承压。2023年公司实现鲜货卤味收入30.04亿元，同比增长-1.71%。公司全年门店净增加510家至6205家，全年平均门店数量同比增长9.63%，平均门店鲜货收入同比下降10.34%至50.48万元，平均门店销量同比下降6.61%。2023年鲜货产品销量同比增长2.38%，鲜货单价同比增长-4.00%。分品类看，2023年夫妻肺片收入同比增长0.46%至10.99亿元（量+0.34%，价+0.12%），整禽类收入同比增长-4.06%至8.79亿元（量-3.89%，价-0.18%），香辣休闲类收入同比增长-18.68%至3.14亿元（量-16.86%，价-2.18%），其他鲜货收入同比增长7.90%至7.11亿元（量+18.52%，价-8.96%）。2023年华东、华中、西南、华北、华南、西北、东北分别实现收入24.47、3.92、3.17、1.56、0.87、0.51、0.31亿元，同比分别增长-5.43%、0.93%、9.46%、8.04%、8.18%、28.89%、41.54%。2023Q4和2024Q1公司实现鲜货卤味收入6.08、5.62亿元，同比分别增长-10.00%、-10.96%，主要系同店下滑影响。
    成本回落推动利润弹性释放，公司积极加大市场投入。2023年公司鲜货毛利率同比提升7.62个pct至22.76%，主要系原材料价格趋近于往年区间，且公司通过优化供应链、提升生产工艺、加强技术改造，实现降本增效。2023年公司鲜货吨成本同比下降12.62%，夫妻肺片、整禽类、香辣休闲、其他鲜货吨成本同比分别-20.79%、+1.60%、-1.20%、-14.65%。2023Q4和2024Q1公司毛利率分别提升4.70、2.20个pct。在成本回落的背景下，公司发展新的子品牌，拓展新区域，加大广告费投入和增加相应的销售人员。2023年公司销售费用率同比提升2.33个pct至6.13%，2023Q4和2024Q1销售费用率分别提升4.11、0.68个pct。综合来看，2023年公司归母净利率同比提升3.18个pct至9.34%，2023Q4和2024Q1归母净利率分别提升-0.68、1.86个pct。
    盈利预测：公司积极进行门店扩张，保持快速开店，持续提升市占率。同时公司加大市场投入，积极寻求同店提升，降低闭店率，期待公司同店出现改善。考虑到公司面临同店压力，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年公司收入分别为38.91、43.62、48.05亿元（2024-2025年前值为43.81、51.07亿元），增速分别为10%、12%、10%，归母净利润分别为4.00、4.60、5.27亿元（2024-2025年前值为4.38、5.18亿元），增速分别为21%、15%、14%，EPS分别为0.97、1.12、1.28元，对应PE为20.2倍、17.6倍、15.3倍，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济低迷导致需求不及预期风险；食品安全风险；主要原材料价格波动的风险；市场开拓不及预期的风险；研报信息更新不及时的风险。

海外业务开始放量，基于平台能力持续打开成长曲线

银轮股份(002126)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告，23年实现营收110.18亿元，同比+29.93%，归母净利润6.12亿元，同比+59.71%。其中Q4实现营收30.26亿元，同比+22.05%，归母净利润1.69亿元，同比+11.05%，表现优秀。
    23年营收、净利均创历史新高，规模效应下毛利持续提升。
    1）营收端：23年实现营收110.18亿元，同比+29.93%。分地区看：国内/国外营收同比+32.64%/+21.38%，分别占总营收77.58%/22.42%。主要原因：①23年国内汽车市场低开高走，后半年需求逐步释放，产销量均创新高；②战略客户配套份额和整体占比持续提升；③海外布局效果初显，波兰与墨西哥工厂均已开始投产，且后者已于23Q4实现盈亏平衡。
    2）利润端：23年实现归母净利润6.12亿元，同比+59.71%，实现扣非归母净利润5.81亿元，同比+90.36%。整体毛利率稳中有增达到21.57%，同比+1.73pct。分行业看，乘用车/商用车毛利率达到17.28%/24.42%，同比+2.37/+2.08pct，目前四川宜宾、陕西西安、波兰等地工厂均已投产，规模效应下毛利率有望持续提升。
    全球化效果布局渐显，海外业务开始放量。
    ①报告期内获得国际订单25.88亿元，占比42%，随着波兰工厂与墨西哥工厂的陆续投产，属地产能持续提升，国际客户订单呈明显加速，墨西哥工厂已在第四季度实现盈亏平衡；②24年4月发布公告，将在北美投资8400万建立北美银轮总部，以配合墨西哥工厂快速服务国际战略客户需求；③公司于23年8月调整组织架构，针对海外业务的发展“33322”部门各自组成由领导挂帅的海外支持小组，加速海外发展。
    数字与能源业务增长加速，探索“第四曲线”持续打开成长空间。
    23年数字与能源业务实现高速增长，贡献营收6.96亿元，同比+37.36%，在公司组织架构调整后成为与乘用车、商用车部门平行的第三大业务部门。报告期内公司在数字与能源方面继续加大研发投入，结合自身汽车零部件产业优势，聚焦数据中心、液冷超充、储能等热管理产品，陆续获得国际客户发电机组冷却模块、国内头部客户储能液冷等项目。同时公司已成立工作室积极探索“第四曲线”的算力及人工智能领域。
    盈利预测与投资评级：23年公司业绩符合预期，24/25年预测保持不变并新增26年盈利预测。预计24/25/26年公司营收分别为131.39/165.39/194.92亿元，同比增速分别为+19.25%/+25.88%/+17.86%，实现归母净利润8.45/11.64/13.76亿元，同比增速分别+38.09%/+37.76%/+18.18%，对应24/25/26年PE分别为17.05/12.38/10.71X，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；项目进度不及预期。

布局自动化业务，深圳项目23年底扭亏

海晨股份(300873)
    业绩简评
    2024年4月21日，海晨股份发布2023年报。2023年公司实现营业收入18.28亿元，同比增长1.55%；实现归母净利润2.81亿元，同比下降21.51%。其中2023Q4公司实现营业收入4.73亿元，同比下降3.55%；实现归母净利润0.35亿元，同比上涨21.68%。
    经营分析
    外部环境继续承压，全年营收略有增长。根据Canalys数据，2023年中国个人电脑（PC）出货量同比下降13%，全球PC市场出货量同比下降17%。尽管2023Q4公司营收同比下降3.55%，但2023年全年仍然取得1.55%的收入增长。根据Gartner预测，2024年全球PC总出货量将同比增长3.5%，手机市场也有望企稳回暖。PC和AI智能手机有望推动2024年消费电子行业重回增长，公司的生产物流业务将得到改善。
    新项目导入及人力成本上升导致利润率下降。2023年公司毛利率为22.7%，同比下降2.5pct。2023年公司销售费用率为2.5%（+0.27pct）、管理费用率为5.6%（+0.3pct）、研发费用率为1.6%（+0.1pct）、财务费用率为-2.9%（-0.49pct）。由于22年下半年启动的A项目处于导入期，23年累计亏损4064.9万元，至年底初步盈亏平衡；以及人力成本上升影响2406万元，公司毛利率和净利率均有所下降、费用率上升。综上2023公司归母净利润为2.81亿元，同比下降21.5%，公司归母净利率为15.38%，同比下降4.52pct。
    持续布局自动化业务，深圳项目2023年底初步实现盈亏平衡。公司持续布局自动化业务，2023年已收购盟立自动化（昆山）100%股权，年底完成并表。海晨将原有自动化集成业务与昆山盟立业务整合至控股子公司深圳市海晨盟立科技有限公司（简称“海盟”）。海盟公司在自动化装备和集成领域拥有较为丰富的技术积累，长期服务于国内外半导体、面板、智能工厂和智能物流领域头部客户，公司未来将深耕半导体、显示面板、电商物流等行业的物流自动化业务，致力于打造具有自主可控、国产替代能力的智能物流装备和自动化领导企业。此外，公司深圳项目自动化系统陆续投入使用，提升仓储效率，2023年底已初步实现盈亏平衡。
    盈利预测、估值与评级
    考虑外部环境及产能爬坡影响，下调公司2024-2025年净利预测至4.05亿元、4.8亿元（原4.5亿元、5.8亿元），新增2026年净利预测5.5亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    客户集中度过高风险、汇率波动风险、人工成本大幅上涨风险。

业绩同比高增，火水绿装机有望持续扩张

国电电力(600795)
    事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收1810亿元，同比下降7.02%；实现归母净利润56.09亿元，同比增长104%。
    点评：
    火电：入炉标煤下行带动盈利能力改善，度电净利约0.023元
    2023年公司完成火电发电量3729.26亿千瓦时，同比下降3.97%，主要系转让宁夏区域火电资产影响；公司煤机电价同比基本持平，叠加电量下降，公司火电分部营收同比下降7%至1558.5亿元。成本端，2023年煤炭供需形势持续向宽松方向转变，同时公司加大燃料成本管控，公司入炉标煤单价934.96元/吨，同比下降43.82元/吨。综合来看，公司火电盈利能力进一步改善，贡献净利润85亿元，煤机度电净利约0.023元。此外，为降低察哈素煤矿复产时间的不确定性，公司拟向控股股东国家能源集团全资子公司西部能源公司非公开协议转让公司持有的国电建投50%股权。
    水电：大渡河在建3.5GW，电价提高带动23年净利提升
    公司在运水电控股装机较为稳定，23年末约15GW。2023年来水较弱，水电发电量同比下降1.79%至550.97亿千瓦时。叠加水电电价同比提高9.8元/兆瓦时，2023年公司水电分部完成营收121.2亿元，同比提高3%；实现净利润24.9亿元，同比提高33%。公司保持在常规能源领域开发力度，核准水电项目280.70万千瓦，大渡河流域约352万千瓦水电机组在建。未来随着在建水电机组陆续投产，水电的利润贡献有望进一步提升。
    新能源：减值拖累23年业绩，24年计划投产8.6GW
    2023年公司全年获取新能源建设指标1674万千瓦，核准备案1528.80万千瓦，新增装机724.57万千瓦。装机增长叠加风电利用小时同比提高51小时而光伏利用小时同比下降55小时，2023年公司完成风光发电量246亿千瓦时，同比提高30%；新能源分部实现营收108亿元，同比提高21%。成本端，新能源营业成本随装机增长而有所提升；并分别计提了信用减值7.2亿元、资产减值5.3亿元，对业绩有一定拖累。综合来看，公司新能源分部净利润下滑至22.3亿元。2024年公司计划获取新能源资源超过1400万千瓦，核准1200万千瓦，开工830万千瓦，投产860万千瓦。
    投资建议：考虑到公司风光新增装机容量、燃料成本下行幅度，下调2024-2025年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为79、95、113亿元（前值为92、106亿元），对应PE11、9、8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新增装机不及预期、补贴兑付节奏大幅放缓、行业竞争过于激烈的风险、行业技术进步放缓、煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期、转让国电建投股权尚需提交股东大会审议等

业绩同比承压，扩充特气品类，推进国际化布局

华特气体(688268)
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收15.00亿元，同比-16.80%；归母净利润1.71亿元，同比-17.18%。
    行业景气度修复不及预期，23年公司业绩承压。2023年公司业绩承压，主要原因是23年公司稀有气体产品销售价格回归正常；叠加消费电子等需求不振、下游半导体厂稼动率下降等影响，导致公司电子特气业务收入和营业利润下降；此外公司因23年完成可转债发行，可转债利息费用增加，对公司利润造成一定影响。具体分业务来看，（1）特种气体：2023年特种气体营收为10.23亿元，同比-22.67%，占主营业务收入比重为68.16%，由于新品毛利率高等原因，特种气体毛利率整体提升5.32pct至36.21%。（2）普通工业气体：2023年普通工业气体营收为2.27亿元，同比+3.11%，占主营业务收入比重为15.13%，毛利率为14.04%，同比+1.62pct；（3）设备及工程：2023年设备及工程营收为2.01亿元，同比-13.98%，毛利率为9.88%，同比-2.70pct。
    保持技术研发优势，积极扩充特气品类。截至2023年年底，公司已累计实现进口替代的产品超55种，成功实现了对国内8寸以上集成电路制造厂商超过90%的客户覆盖率。公司的拳头产品光刻气通过了ASML和GIGAPHOTON的认证，是国内唯一通过两家认证的气体公司。公司的准分子激光气体产品还通过Coherent（相干）德国公司ExciStar激光器的193nm测试，进一步提升了公司在准分子激光气体领域内的认可度和知名度。2023年公司推出4款电子级新产品，1款混合气、1款新型氟碳类产品、2款氢化物。公司积极推进产业链延伸，布局大单品氟碳和硅基系列产品全产业链并实现关键突破。
    突显区域布局覆盖优势，推进国际化布局。公司使用可转债募集资金建设江西生产基地，公司客户覆盖面及特气品类将会有大幅度的提升。公司于2022年在泰国设立公司，通过海外公司的区位优势，并依托公司特种气体产品的优势提升客户认同度，目前公司在泰国的现场制气项目已增加至3个。2023年，公司立足原有海外客户，进一步强化国际化布局，通过收购的海外公司对公司的多款产品进行赋能，并获得了新加坡“3D NAND制造厂商”的认证，同时为了更全面覆盖东南亚市场，公司通过投资马来西亚公司实现东南亚市场互联互通。
    盈利预测及投资建议：公司是国内电子特气龙头，积极扩充特气品类，延伸产业链，持续开发导入特气新品种，加快项目基地建设，伴随着下游需求复苏和公司新产品放量，公司业绩有望进一步增长。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为2.32亿、3.13亿、3.84亿，对应当前PE分别为23倍、17倍、14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、研发不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧等。

Q1业绩超预期，看好2024年增长持续

安图生物(603658)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年公司实现营业收入44.44亿元，同比增长0.05%，归母净利润12.17亿元，同比增长4.28%，扣非净利润11.85亿元，同比增长5.86%。剔除新冠检测相关业务后，2023年公司常规营业收入同比增长约16.64%。2024年一季度，公司实现营业收入10.89亿元，同比增长5.09%，实现归母净利润3.24亿元，同比增长33.93%，实现扣非净利润3.14亿元，同比增长33.15%
    分季度看：2023年单四季度公司实现营业收入12.01亿元，同比增长3.53%，归母净利润3.17亿元，同比增长17.86%，扣非净利润3.13亿元，同比增长20.61%，随着监管政策的趋向好转，公司常规业务逐渐恢复，单季度业绩持续好转（2023Q3收入11.35亿元，同比下降6.33%）。2024年一季度，公司实现营业收入10.89亿元，同比增长5.09%，实现归母净利润3.24亿元，同比增长33.93%，实现扣非净利润3.14亿元，同比增长33.15%，公司单季度业绩超预期增长，呈现出加速恢复的良好态势。
    研发、推广投入力度持续加大，盈利能力稳中有升。
    2023年公司销售费用率17.18%，同比提升1.02pp，管理费用率4.13%，同比提升0.44pp，研发费用率14.77%，同比提升1.97pp，财务费用率0.20%，同比提升0.24pp。公司持续加大创新诊断产品的研发投入以及销售推广投入力度，相关费用率有所升高。2023年公司毛利率65.07%，同比提升5.23pp，主要得益于磁微粒发光等高毛利自产试剂占比的持续扩大，净利率27.55%，同比提升0.79pp。
    2024年第一季度，公司毛利率64.52%，同比提升3.46pp，净利率30.18%，同比提升6.33pp，伴随常规试剂占比的持续提升以及代理业务的持续收窄，公司盈利能力持续实现改善。
    发光、生化等常规业务表现良好，2024年有望持续加速。
    2023年全年来看，尽管下半年以来反腐等政策对常规诊疗、设备进院等造成一定扰动，公司在免疫、生化、微生物等优势领域仍然凭借成熟精准的检验技术产品带动常规业务在2023年度实现16.64%的良好增长。参考公司历史逐季度财务数据以及经营近况，我们预计2023年公司化学发光业务或实现20-30%的快速增长，生化业务或保持15-25%的良好增速。
    2024Q1公司收入+5.09%，归母+33.93%，实现超预期增长。结合公司业务经营进展以及历史业绩表现，我们预计单季度发光业务增速可能在10-20%左右。随着政策趋势的日渐缓和，我们预计公司相关业务有望迎来逐季恢复，2024年有望迎来加速。
    NGS、质谱等创新产品持续收获，塑造中长期增长动能。2023年公司持续加大研发投入力度，加快新产品新领域的研发进展，在基因测序领域，2023年全资子公司思昆生物已实现测序系统的生产试制及应用测试，具备批量化生产能力，基因测序仪Sikun2000系列正式在非临床领域上市；同时公司进一步加快质谱系统研发节奏，2023年已经完成新研制飞行时间质谱项目原型机研制，核酸质谱注册工作稳步推进，三重四级杆质谱已完成系统性能测试和检机；此外，在凝血、微生物等多赛道公司也持续实现产品迭代更新，有望为中长期业绩增长打下良好基础。
    盈利预测与投资建议：根据财报数据，我们调整盈利预测，预计公司各项常规业务有望持续迎来恢复，监管政策变化可能影响短期业绩表现，2024-2026年公司收入54.02、65.92、80.38亿元，（调整前2024-2025年57.57、73.43亿元），同比增长22%、22%、22%，归母净利润15.58、18.98、23.01亿元（（调整前2024-2025年15.99、20.43亿元），同比增长28%、22%、21%。公司当前股价对应2023-2025年约20、17、14倍PE。考虑到公司发光竞争力持续增强，分子产品进入放量阶段，同时通过自研+合作，不断推出具备高成长性的产品，维持“买入”评级。
    风险提示：产品推广不达预期风险，政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

业绩保持高增趋势，盈利能力进一步提升

捷佳伟创(300724)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入87.33亿元，同比增长45.45%，实现归母净利润16.34亿元，同比增长56.04%，实现扣非归母净利润15.25亿元，同比增长57.03%，公司披露2023年度利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金红利12元（含税）。
    TOPCon加速扩产助力业绩保持高增，盈利能力进一步提升。
    （1）成长性：2023年，公司实现营收87.33亿元，同比增长45.45%，归母16.34亿元，同比增长56.04%，其中单四季度实现营收23.28亿元，同比增长33.15%，归母4.11亿元，同比增长81.77%，超市场预期。2023年末，公司合同负债金额181.11亿元，较三季度末增加17.07亿元，较2022年末增加122.99亿元，同比口径增长211.60%，表明公司订单持续高增（这种增长从2022年三季度已经开始体现，2022Q3/2022Q4/2023Q1/2023Q2/2023Q3/2023Q4合同负债增速分别为27.70%/55.05%/132.08%/217.01%/255.34%/211.60%，与TOPCon行业的扩产节奏基本吻合）。我们认为，2023年度光伏行业迅猛发展，随着TOPCon技术路线的加速扩产以及PE-poly技术路线成为光伏电池生产的主流技术路线，公司充分抓住行业机遇，已成长为TOPCon设备龙头，订单保持高速增长，进而为未来业绩持续高增提供支持。此外，公司将持续践行“质量回报双提升”，聚焦主业，同时根据所处发展阶段，统筹做好业绩增长与股东回报的动态平衡，2023年度拟向全体股东每10股派发现金红利12元（含税），切实回报广大股东。
    （2）盈利能力：2023年，公司毛利率和净利率分别为28.95%、18.77%，分别同比增长3.51pct、1.34pct，逐季度来看，2023Q1-2023Q4，毛利率分别为22.78%、29.75%、30.43%、31.85%，呈现持续提升趋势，我们判断主因是从二季度开始，高毛利率的Topcon设备开始出货并确认收入，且设备和工艺调试逐渐成熟，调试等成本下降。我们在公司2023Q1季报点评中判断，一季度属于新老技术过渡期，盈利属于低点，预计从二季度开始，公司将进入盈利能力上升通道。目前该逻辑正在持续兑现。
    （3）现金流：2023年，公司经营活动产生的现金流量净额35.17亿元，同比大幅提升142.36%，超过净利润水平，主要系销售规模增加，货款回收增长所致，充分证明了公司经营的稳健性。
    （4）研发投入：2023年，公司研发投入4.67亿元，同比增长63.46%，占营业收入比重为5.35%，同比增长0.59pct。截至2023年底，公司已获得专利616项，其中发明专利63项。高强度的研发投入使公司各业务板块新品迭出，有效增强了公司产品的市场竞争力，市占率持续稳步提升。
    新技术布局全面开花，打造平台型企业。
    （1）HJT：产业拐点临近，公司出货量产型HJT整线设备成长可期。当前HJT组件功率领先TOPCon一个档位（15W以上），非硅成本高出后者0.1-0.15元/W，而银浆占HJT非硅成本的40%以上，随着铜电镀技术的成熟，HJT与TOPCon非硅成本差距将缩小至0.05元/W以内，叠加设备降本，HJT较TOPcon的性价比拐点有望来临。短期由于电池片持续降价，目前各类新技术电池均处于亏损状态，因此24年HJT电池扩产节奏预计将放缓，但作为光伏先进技术之一，长期来看HJT仍有望成为各个大厂重点布局方向。在HJT路线上，公司已在RF微晶P工艺方面取得突破，基于双面微晶的12BB异质结电池平均效率达到25.1%，电池良品率稳定在98%以上，公司的大产能射频板式PECVD预计将比市面上主流设备减少1-2个微晶P腔体。2023年10月，公司顺利发货HJT整线设备到全球知名光伏企业，本次出货采用整线交钥匙（Turn-key）方式，从全段的主设备到自动化均为公司提供，标志着公司HJT设备交付能力达到新的高度，竞争实力凸显。
    （2）钙钛矿：行业潜力巨大，公司设备处于领跑地位。目前单结钙钛矿电池制备设备端，单GW投资额达10亿以上，预计未来将降至5-7亿，即2025年钙钛矿设备市场空间有望达到150-200亿。公司在钙钛矿设备领域处于行业领先地位，已具备钙钛矿及钙钛矿叠层MW级量产型整线装备的研发和供应能力，设备种类涵盖RPD、PVD、PAR、CVD、蒸发镀膜及精密狭缝涂布、晶硅叠层印刷等核心工艺设备，2023年公司五合一团簇式钙钛矿叠层真空镀膜装备成功下线。
    （3）半导体：国内清洗设备空间约百亿，批量导入客户放量可期。在全球清洗设备市场，美日韩等国外公司占据领先地位，国内正在快速突破。2022年，国内清洗设备行业规模约为97.83亿元。公司拥有4到12寸槽式及单晶圆刻蚀清洗湿法工艺设备，能够满足第三代半导体、微机电、后端封装、集成电路IDM和晶圆代工厂所需的湿法工艺需求，销售订单不断增加。此外，公司成功研制出碳化硅高温热处理设备，并通过预验收后顺利发往国内半导体IDM某头部企业，为公司拓展第三代半导体装备业务奠定了坚实基础。
    （4）锂电真空专用设备：公司自主研发的双面卷绕铜箔溅射镀膜设备成功下线，首卷4.5μm复合铜箔成功出腔，并且提出复合集流体整线铜箔解决方案，为公司在复合集流体真空设备市场打开了新局面，积极推动复合集流体在新能源锂电行业的发展应用。
    维持“买入”评级。基于公司已披露的2023年年报数据和我们对于公司订单执行进度的判断，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为25.34/33.82/39.95（2024-2025年前值：26.61/37.34亿元）亿元，同比分别增长55%、33%、18%，对应的PE分别为7.8、5.8、4.9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：TOPCon扩产进度不及预期、光伏政策变动风险、市场竞争逐渐加剧风险、技术路线变更风险、经营规模持续扩张引致的管理风险、应收账款坏账风险、存货滞压或跌价风险。

详解杭州银行2023年报&2024一季报：净利润保持较高增速，资产质量表现优异

杭州银行(600926)
    投资要点
    一季报综述：净利润增21.1%，稳健的基础上保持较高增速。2024年1季度营收累计同比增速较去年四季度下降1.7个百分点至3.5%，主要是息差同比降幅较多拖累；公司资产质量保持优秀水平，在稳健性的考量下拨备计提力度有所加大，净利润实现21.1%的同比增长，增速保持在较高水平。
    净利息收入：Q1环比+4.2%，息差平稳。单季年化息差1.46%，环比微升1bp，主要是负债端贡献。资产端收益率环比下行7bp至3.74%，1季度受重定价因素影响贷款收益率有所下行；投放结构上以对公为主，相对高收益的个人类贷款占比也有所下降。负债端付息率环比下行6bp至2.22%，对息差有一定的支撑，预计是存款利率的调降逐步开始起到作用。
    资产负债增速及结构：存贷高增，基建类贷款是主要支撑。1）信贷：总量上，杭州银行2023全年新增信贷投放1048.9亿，2022年全年新增1136亿；2024年一季度单季投放规模为636.8亿，去年同期为481亿，较去年同期多投32.3%，单季投放规模为历史新高。从投放结构来看，一季度投放以对公端为主，对公/个人贷款分别投放592.4/44.4亿元，占生息资产比重别变化+1.9%/-0.3%至30.6%和14.9%。结构上，对公信贷新增占比较2022年提升12.1个百分点至80.7%，主要是由于公司大幅提高了基建类贷款的信贷投放。2023年新增基建类贷款占总新增贷款的比重为80.9%，较年初占比提升34.8pct，是对公新增的主要力量。零售方面受到按揭和消费贷需求影响，占比新增贷款较年初下降12.1个百分点至19.3%，新增主要靠经营贷贡献，经营贷全年新增占比较年初提升0.6pct至17.2%。2）存款：杭州银行2023全年新增存款1171.9亿，与2022年基本持平，2024年一季度新增684.2亿，较去年同期少增9.1%，占计息负债比重提升1.4个百分点至63.2%。
    资产质量：不良率低位稳定，逾期率持续下降。1、不良维度——不良率保持低位稳定。1Q24杭州银行不良率0.76%，环比持平，累计年化不良净生成率下降53bp至-0.08%，资产质量保持优秀。未来不良压力方面，关注类贷款占比0.52%，环比小幅提升12bp，仍保持较低水平。2、逾期维度——逾期率继续下降。1Q24逾期率较年初下行8bp至0.54%，继续保持下行态势。3、拨备维度——拨备有所下降、但总体保持较高水平。拨备覆盖率环比下降10.14个百分点至551.23%，仍保持较高水平；拨贷比环比下行5bp至4.20%。
    投资建议：公司2024E、2025E PB0.67X/0.59X；PE4.21X/3.66X，公司经营稳健，资产质量优异，安全边际高。区域优势显著，公司以杭州为大本营，全面渗透浙江省，六大分行战略性布局长三角、珠三角、环渤海湾等发达经济圈，进一步打开了公司的发展空间。大零售金融业务也有成长土壤，包括资产端的消费信贷增长和资金端的财富管理业务发力。维持“增持”评级，建议积极关注。
    注：根据公司年报及相关宏观数据，我们微调贷款收益率、手续费净收入、信用成本等假设，盈利预测微调至2024E/2025E营业收入364.0/382.4亿（原值372.8/393.1亿），净利润169.8/195.2亿（原值166.0/190.4亿）。
    风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。

东山精密：23业绩承压，新能源汽车业务打造公司第二增长极

东山精密(002384)
    投资要点
    事件概述
    公司发布2023年年报，2023年公司实现营收336.51亿元，yoy+6.56%，归母净利润19.65亿元，yoy-17.05%，扣非归母净利润16.15亿元，yoy-24.08%；毛利率15.18%，yoy-2.42pct，净利率5.84%，yoy-1.66pct。
    23Q4营收111.51亿元，yoy+27.27%，qoq+26.23%，归母净利润6.32亿元，yoy-19.78%，qoq+24.41%，扣非归母净利润5.78亿元，yoy-13.56%，qoq+25.93%，毛利率17.63%，yoy-2.5pct，qoq+2.82pct，净利率5.67%，yoy-3.3pct，qoq-0.08pct。
    受整体需求较弱影响，23年业绩承压
    分业务来看：1）电子电路业务：实现营收232.61亿元，同比增长6.61%，毛利率20.79%，同下降0.22pct，公司PCB业务在消费电子整体疲软的形势下，仍展现了良好的韧性和竞争力；2）LED显示器件业务：实现营收11.9亿元，同比下降29.24%，毛利率-26.67%，同比下降-35.48pct，LED业务受小间距LED显示屏市场需求下降营收下滑，受公司产能利用率不足，单位固定成本上升及竞争加剧销售单价降低影响毛利率出现下滑；3）触控面板及液晶显示模组业务：实现营收48.62亿元，同比增长42.88%，毛利率1.77%，同比提升0.47pct；4）精密组件产品：实现营收41.62亿元，同比下降8.45%，毛利率10.71%，同比下降4.98pct，精密组件产品中通讯精密组件需求下降进而拖累精密组件产品业务。
    积极拓展新能源领域，长期有望再造东山
    公司积极布局新能源汽车领域，深耕大客户，并且公司加快推进新能源汽车产品线的拓展和布局，新基地投入、新客户认证，新产品量产等工作进展顺利。同时，公司通过内部优化资源配置，不断加强内部整合与协同，结合新能源汽车行业品质要求高、稳定性强和消费电子行业快速响应、快速迭代的能力特点，充分发挥自身优势和能力，持续深化与行业头部客户的业务合作，积极满足客户需求。通过并购和自建方式推进全球化布局，陆续实现了海外生产基地的建设与投产，为进一步聚焦核心赛道和产品提供产能保障。2023年公司来自新能源业务收入已达63.61亿元，同比增长168.39%。此外，在消费电子领域，公司后续有望持续拓展在客户处ASP及份额，后续有望持续放量
    投资建议
    考虑到外围环境波动及消费电子复苏可能不及预期，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为22.78/28.74/35.68亿元（此前预计2024/2025年归母净利润为33.71/43.23亿元），按照2024/4/19日收盘价，PE为10.7/8.5/6.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    新建产能不及预期，下游需求不及预期、市场开拓不及预期、外围环境波动风险。

海外维持快速增长，毛利率仍有压力

安琪酵母(600298)
    投资要点
    事件：公司2024Q1实现收入34.83亿元，同比增长2.52%；实现归母净利润3.19亿元，同比增长-9.45%；实现扣非后归母净利润2.95亿元，同比增长-10.74%。
    酵母主业稳健增长，海外市场表现优异。2024Q1公司实现主营业务收入34.74亿元，同比增长2.86%。其中酵母及深加工产品收入24.50亿元，同比增长5.37%，保持了稳健增长的趋势。制糖、包装、其他业务分别实现收入3.98、1.00、5.26亿元，同比分别增长-17.61%、-8.38%、14.33%，制糖和包装业务收入下滑拖累整体收入增长。分地区看，2024Q1公司国内、国外分别实现收入21.04、13.70亿元，同比分别增长-4.52%、16.73%，国内需求修复仍有压力，海外保持了较快的增长趋势。分渠道看，2024Q1公司线下、线上分别实现收入23.44、11.30亿元，同比分别增长5.80%、-2.74%。一季度公司经销商净增加459家至22812家，国内和国外分别净增加293和166家至17279和5533家。
    毛利率仍有压力，期待后续成本改善。2024Q1公司毛利率为24.66%，同比下降0.74个pct，主要受结构影响。一方面海外收入维持快速增长，占比提升；另一方面毛利率较低的其他业务增长快于酵母及深加工产品，也拉低了整体毛利率水平。2024Q1公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.37、+0.43、+0.31、+0.17个pct至4.84%、3.69%、4.15%、0.56%。综合来看，2024Q1公司归母净利率同比下降1.22个pct至9.16%。
    盈利预测：公司作为国内酵母龙头，持续聚焦主业，市场份额不断提升，同时海外业务快速扩张，收入有望保持稳健增长。目前糖蜜成本处于高位，随着水解糖效率提升将显著平抑原材料成本压力，期待未来糖蜜价格回落，带来盈利能力改善。根据公司一季报，考虑到国内需求疲软及盈利能力压力，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为153.55、172.23、191.75亿元（2024-2025原值为156.80、177.78），归母净利润分别为13.76、16.10、18.37亿元（2024-2025原值为17.04、20.24），EPS分别为1.58、1.85、2.12元，对应PE为19.0倍、16.2倍、14.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示事件：全球经济增速放缓；海外市场开拓低于预期的风险；食品安全风险；糖蜜价格波动；水解糖投产进度低于预期；研报信息更新不及时的风险。

WiNEX产品拓展较好，人效提升显著

卫宁健康(300253)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入31.63亿元，同比增长2.28%；实现归母净利润3.58亿元，同比增长229.49%；实现扣非后归母净利润3.33亿元，同比增长178.51%。
    医疗卫生信息化业务稳步增长，创新业务板块亏损缩窄
    受行业因素扰动，公司医疗卫生信息化业务新签订单金额同比小幅增长。2023年，公司医疗卫生信息化业务收入28.49亿，同比增长12.66%，其中：核心产品软件销售及技术服务业务收入23.71亿，同比增长14.59%；硬件销售业务收入4.78亿，同比增长4.00%。创新业务板块亏损缩窄，2023年公司实现互联网医疗健康业务收入3.12亿，同比下降44.53%；由于创新板块仍处于销售拓展、投入研发阶段，该板块的三家主要公司（纳里股份、环耀卫宁、卫宁科技）都仍处于亏损状态，但较2022年亏损缩窄且净利润增长率转负为正。
    毛利率上升，控费效果显著，人均创利达新高
    2023年公司毛利率45%，较上年同期增加1.31pct，主要是由于高毛利率的医疗卫生信息化业务的收入占比持续扩大。控费效果显著，销售费用率为14.53%，较上年同期下降1.50pct；管理费用率为6.18%，较上年同期下降0.67pct；研发费用率为10.54%，较上年同期增加0.39pct；财务费用率为1.61%，较上年同期增加0.33pct，主要是子公司环耀卫宁联合北京环球医疗公司2023年实施换股并购重组所致。人效优化，公司2023年底员工数量为6258人，同比减少9.33%，人均创收50.55万，同比提升5.74万，人均创利5.72万，同比提升4.15万。2023年公司研发投入6.97亿元，占营业收入的22.04%，资本化比例为52.2%。
    “1+X”战略持续升级，WiNEX产品助力医院数字化改革高质量发展
    “1+X”战略全方位多领域打造标杆客户，WiNEX产品以数字化转型赋能医院高质量发展。2023年公司在全国拓展了数百家WiNEX客户，在部队特色、中医专科、民营医疗等不同区域成功打造多个标杆典范。WiNEX DnA（数据平台）架构升级，凭借领先的技术创新实力，成功赢得陆军军医大学驻渝4所医院集成平台和数据中心、南方医科大学深圳医院医疗数字中台建设项目及医院运营决策支持系统等项目。同时，公司2023年在智慧医院及医院平台、医共体/医联体、基层卫生等领域新增60余个千万级项目，助力4家医院顺利通过电子病历应用水平五级评级、宁夏回族自治区80余家医疗机构上线检查检验结果互认系统。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年实现营收37.36/43.49/49.07亿，同比增长18.1%/16.4%/12.8%；实现归母净利润5.63/7.16/8.57亿，同比增长57.4%/27.2%/19.6%；对应EPS分别为0.26/0.33/0.40，对应动态PE为24.7/19.4/16.3。维持“推荐”评级。
    风险提示：并购重组风险；创新业务持续亏损风险。

公司信息更新报告：2023年业绩符合预期，沸石客户去库及高研发费用等拖累2024Q1业绩表现，看好研发驱动成长

万润股份(002643)
    2023年业绩符合预期，沸石业务及高研发费用等因素拖累2024Q1业绩表现公司发布2023年报季2024一季报，2023年实现营收43.05亿元，同比-15.26%；归母净利润7.63亿元，同比+5.78%；扣非净利润7.18亿元，同比+0.50%，主要是存在4,769万元政府补助。2024Q1实现营收9.38亿元，同比-9.19%、环比-16.98%；归母净利润9,831万元，同比-44.32%、环比-47.58%；扣非净利润8,852万元，同比-49.08%、环比-42.70%，受沸石客户去库及公司保持高研发支出等因素影响，Q1业绩同环比有所承压。考虑沸石业务不确定性及公司研发支出规划，我们下调2024-2025年、新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为6.05（-3.72）、6.92（-4.79）、7.91亿元，对应EPS为0.65、0.74、0.85元/股，当前股价对应2024-2026年PE为19.0、16.6、14.5倍。我们看好公司逐步成长为以研发创新驱动的新材料平台型企业，维持“买入”评级。
    2024Q1：研发费用同比高增长，多数业务营收同比相对平稳或增长
    盈利能力方面，2024Q1销售毛利率、净利率分别为41.57%、14.23%，较2023年分别-0.92、-6.25pcts，销售净利率降幅较为明显主要是Q1发生研发费用9,849万元，同比+51.92%、研发费用率达到10.5%。分业务看，2023年至2024Q1，（1）半导体制造材料、PI材料、OLED升华前材料和OLED成品材料的整体收入呈现增长态势；（2）医药业务方面，2024Q1，剔除2023年同期阶段性需求的客户定制医药中间体产品需求萎缩产生的影响外，原料药与成药制剂业务相对稳定且MP收入同比相对平稳；（3）沸石系列环保材料方面，2024Q1受客户去库存的影响营收有所下降，公司将通过提质增效提升产品竞争力并期待下游需求复苏，同时积极开拓吸附与催化类沸石分子筛产品市场去争取新的增长点；（4）液晶材料方面，2023年下游需求同比有所下降，2024Q1同比相对稳定。我们看好公司通过研发创新持续丰富产品线，发展成为先进新材料的平台型企业。
    风险提示：项目建设进度不及预期、客户订单下滑、汇率大幅波动等。

保持高强度研发投入，业绩有望持续稳健增长

紫光国微(002049)
    事件：
    4月19日公司发布2023年报，2023年实现营业收入75.65亿，同比6.26%，归母净利润25.31亿，同比-3.84%，全年毛利率61.19%。2023年四季度实现营业收入19.23亿，同比-11.94%，Q4毛利率53.48%。
    保持高强度研发投入，三条产品线持续深化布局：
    公司包括三大产品线：集成电路、智能卡、石英晶体。2023年，集成电路业务营收44.87亿，同比-5%，占比59.32%；智能卡芯片28.42亿，同比+36.6%，占比37.57%；石英晶体1.85亿元，同比-35.5%，占比2.45%。全年研发投入16.33亿元，同比增长30.68%，营收占比21.58%。特种电路方面，新推出工业级产品系列和耐辐照产品系列；特种存储器、特种专用处理器、特种FPGA、系统级芯片等新产品进展顺利；模拟产品实现较多新产品研发，深化布局模拟产品体系；攻克低纹波开关电源控制技术，突破特种以太网交换电路设计关键技术。
    智能安全芯片方面，建立符合汽车功能安全“ASILD”级别的车规产品开发和管理流程体系；携手英特尔开发Strongbox，通过集成THD89安全芯片，助力Celadon平台提升安全应用能力；发布全球首款专为智能POS定制的eSIM解决方案。晶体业务方面，加快推进小尺寸、高基频产品，TSXCrystal、OSC1612产品研发成功；基于Q-MEMS的OSC差分超高基频产品实现量产。
    多措并举保持毛利率稳定，FPGA、特种存储、模拟等产品体系持续丰富：
    根据Wind投资者调研纪要，部分特种集成电路产品有一定程度降价，公司通过推出高附加值产品、控制供应链成本、提高生产效能、提高产品良率等措施，有效应对部分产品价格下调对整体毛利率的负面影响。FPGA方面，持续在行业市场保持领先地位，用户范围不断扩大，新一代更高性能产品得到部分核心客户认可；特种存储器方面，新开发的特种NandFlash已推向市场，特种新型存储器已完成研制；网络及接口产品，持续升级现有系列产品，推出三类新产品；特种SoPC平台产品，得到用户广泛认可，第四代产品已完成前期方案推广，在多个领域得以应用；模拟产品领域，模数转换器、隔离器件、高性能时钟、开关电源、线性电源、监控电路、防护器件等七个方向持续推出多款新品。
    投资建议：
    我们预计公司2024年~2026年收入分别为84.73亿元、95.75亿元、105.32亿元，归母净利润分别为25.13亿元、31.75亿元、37.86亿元，对应PE分别为20倍、16倍和13倍。采用PE估值法，考虑到公司新品的成长性，24、25年盈利能力有望持续稳健提升。给予2024年30倍PE，对应目标价88.7元，维持“买入-A”投资评级。
    风险提示：市场需求不及预期；新产品推出不及预期。
   

4Q23营业收入同比改善，需求逐步复苏有望迎来业绩拐点

扬杰科技(300373)
    2024年4月21日公司披露2023年年度报告，2023年实现营收54.10亿元，同比增长0.12%；实现归母净利润9.24亿元，同比-12.85%。其中，Q4单季度实现营收13.69亿元，同比增长38.92%；实现归母净利润3.06亿元，同比+130.95%。
    经营分析
    4Q23下游需求企稳回升，公司营收实现同比改善。2023年在国内功率半导体市场竞争加剧的情况下，下游需求缓慢复苏，公司于4Q23实现营收同比由负转正，并实现全年营收的同比正增长，主要系光伏二极管、SiC、IGBT等产品的销售同比大幅增长。4Q23公司实现扣非归母净利润0.91亿元，同比-26.02%。2023年公司非经常性损益主要系公司通过持有北京广盟合伙份额间接持有瑞能半导体的股权，该项投资公允价值变动达2.04亿元。
    持续加大新品研发投入力度，收购湖南杰楚微垂直整合产业链资源。2023年，公司研发费用率为6.58%，较上一年同期增加了1.16pcts。公司积极推进重点研发项目，完成Fabless模式的8/12寸平台Trench1200V IGBT芯片10A-200A全系列开发，重点布局工控、光伏逆变、新能源汽车等领域。23年公司新能源汽车PTC用1200V系列单管通过车规认证开始批量交付，并成功研制光伏IGBT模块投放市场。公司与东南大学签约共同建设“扬杰东大宽禁带半导体联合研发中心”。车载模块方面，公司自主开发的车载SiC模块获得多家Tier1和车企的测试及合作意向。2023年公司通过继续收购湖南杰楚微公司30%股权，完成对杰楚微的控股，进一步完善公司的晶圆制造能力，强化IDM模式的核心竞争力。未来随着新能源汽车、工控、光伏等领域需求回暖，我们看好公司在产品结构和产能利用率的改善下，业绩逐步迎来向上的拐点。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到行业景气度逐步复苏，我们预测公司24~26年归母净利润分别为10.03/12.79/15.82亿元，分别同比+9%/+28%/+24%，对应EPS分别为1.85/2.36/2.91元，公司股票现价对应PE估值为19/15/12倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业需求恢复不及预期；市场竞争加剧；汇率波动；产能投放不及预期；限售股解禁。

海外业务增长强劲，公司盈利能力提升

福斯达(603173)
    事件： 公司发布 2023 年年报， 23 年公司实现营收 21.6 亿，同比+14.3%；归母净利润1.9亿，同比+34.7%，单Q4实现营收 6.5亿，同比+0.5%， 环比+18.2%，归母净利润 0.5亿，同比+59.5%，环比-0.8%。 海外业务拉动公司营收增长，盈利能力提升。
    高毛利海外项目确认收入占比提升至 42%， 期间费用控制良好， 公司盈利能力提升。 23年，公司综合毛利率为 22.5%，同比+2.4pp，毛利率提升主要系公司毛利率高的海外业务占比由 15.5%提升至 42.4%，且海外业务回款优于国内；净利率为 8.9%，同比+1.34pp，净利率提升幅度小于毛利率主要系公司资产减值增加约 440万；期间费用率为 8.0%，同比-0.8pp， 细分来看， 销售、管理、研发和销售费用率分别为同比+0.05pp、 +0.35pp、 -0.23pp， -0.96pp，财务费用率下降较多主要系汇率变动、存款利息收入增加。
    海外市场营收高增拉动公司业绩增长，受国内项目交付影响内销承压。 23年，公司实现内销 12.3亿，同比-22.0%，主要系国内项目交付减少，且国内竞争较为激烈，内销毛利率下降 1.96pp 至 15.0%。针对海外市场，公司重点提升项目交付能力， 交付增加、 确认收入增加， 23 年实现外销 9.1 亿，同比+212.2%，受项目结构影响毛利率下降 5.28pp至 32.8%；且海外市场持续拓展， 在巩固中东、东南亚、日韩等传统优势市场同时， 成功新开拓南美洲等市场，签订公司多个新产品项目，如首个出口海外用于大型液化天然气装置的绕管换热器项目、公司首套 9万等级特大型空分设备、海外日产 50万方/天 LNG项目等， 海外市场深入拓展， 有望助力公司业绩不断提升。
    公司市场开拓顺利、新签订单充足， 公司发展未来可期。 2023年公司实现新签订单再创历史新高， 约 41 亿（含税）， 同比+8.6%，近三年来累计新签订单已超 100 亿， 在手订单充足。公司产品性价比优势明显，在中东、东南亚、中亚及南美洲等地区的国际市场竞争中有较强的成本优势，有望持续受益于“一带一路”海外出口，推动公司营收、利润实现稳定增长。
    盈利预测与投资建议。 预计公司 2024-2026 年归母净利润为 2.6、 3.6、 4.9 亿元，对应 EPS 为 1.65、 2.22、 3.05元，当前股价对应 PE 为 12、 9、 6倍，未来三年归母净利润复合增长率 37%， 维持“买入”评级。
    风险提示： 下游需求不及预期、 扩产建设不及预期、客户项目进展不及预期等风险。

2023年年报点评：Q4海外仓延续高增，盈利能力持续提升

乐歌股份(300729)
    核心观点
    双轮驱动增长，扣非利润增速亮眼。2023年实现营收39.0亿/YoY+21.6%，归母净利润6.3亿/YoY+189.7%，扣非归母净利润2.5亿/YoY+142.4%，其中Q1出售海外仓产生非经常性收益3.6亿，全年扣非利润略超业绩预告上限；2023Q4营收12.2亿/YoY+35.7%，归母净利润1.2亿/YoY+93.6%；扣非归母净利润1.0亿/YoY+160.6%。智能家居拓品类、拓渠道与扩市场，海外仓业务快速发展，双轮发展模式清晰；规模效应释放利润，利息与汇兑增厚收益，全年业绩实现高增长。公司拟每10股派发现金红利4元。
    Q4海外仓延续强势增长。2023年公共海外仓收入同比+94.0%至9.5亿，其中Q4收入同比+87.6%至3.7亿。2023年包裹发货近500万个，成为Fedex全球Top100客户，尾程折扣议价能力增强，库容利用率与周转提升，海外仓盈利持续改善，2023年毛利率提升9.3pct至12.7%，其中Q4毛利率约19.1%。受益于跨境电商景气、让价持续获客，公司新老客户订单双增，2024Q1加快扩仓进度，目前全球共拥有13个海外仓，面积36.2万平方米。
    自有品牌占比提升，H2跨境电商提速、独立站表现优异。2023年公司跨境电商收入同比+12.6%至17.7亿，独立站/亚马逊收入6.7亿/10.0亿，分别同增16.7%/7.8%，其中H1同比+8.5%/-4.7%，H2同比+24.6%/+19.1%，公司现有12个独立站，美国独立站流量首次排名第一。2023年内销收入3.0亿/+5.1%，天猫/京东/抖音合计收入2.1亿/+0.12%，抖音增速相对更高。2023年自主品牌收入占主营收（不含海外仓）比例+1.8pct至70.7%，在主打优势品类升降桌的同时，电动沙发、人体工学椅等新品有望形成收入贡献。毛利率同比提升，盈利能力趋势向上。2023年公司毛利率36.5%/+2.1pct，其中海外仓/人体工学毛利率分别+9.3pct/+3.9pct至12.7%/42.7%，全年期间费用率同比-0.3pct至28.9%；2023Q4毛利率同比+13.7pct至36.6%，Q4销售、管理、研发、财务费用率分别为18.5%/3.5%/3.8%/1.8%，同比+11.5pct/+2.4pct/-1.2pct/-0.4pct；Q4净利率同比+2.9pct至9.6%，环比Q3提升2.31pct，盈利水平逐季度提升。
    风险提示：海外需求不及预期；原材料价格与海运费上涨；国内外竞争加剧。投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。

年报及一季报点评：新产品放量，全球化加速，打造域控制器平台型企业

科博达(603786)
    核心观点
    得益于新产品、新客户项目量产，科博达营收保持高增长。公司2023年实现营收46.25亿元，同比增长37%，实现归母净利润6.09亿元，同比增长35%。2024Q1实现营收14.17亿元，同比增长55%，环比下降1%，归母净利润2.19亿元，同比增长66%，环比增长42%。分产品看，照明控制系统、能源管理系统业务继续保持高增长，2024Q1照明控制系统营收7.32亿元，同比增长58%，环比增长2%，能源管理系统营收1.50亿元，同比增长241%，环比增长3%。分客户看，客户品类拓展，大众占比下降，2023年理想、宝马等新客户营收同比增长338%。
    新老业务进入快速增长期，费用率下降，公司盈利能力上升。费用端，公司2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为1.69%、5.02%、9.59%、-0.40%，同比变化为-0.35pct、-0.29pct、-1.47pct、+0.47pct。2024Q1研发费用率下降至7.50%，同比-3.01pct，环比-1.39pct。公司此前维持较高的研发费用率，主要因为公司对新产品的持续开发投入，随着新项目逐步量产，费用率有所下降。
    聚焦高价值量产品，单车价值量持续提升，持续打造域控制器平台化企业。2024年，公司将进一步优化产品结构，向域控制器、efuse、区域控制器、中央网关等更高价值产品发展或聚焦。我们预计公司目前最高单车价值量5000元以上，考虑参股公司科博达智能科技智能驾驶域控制器业务，预计最高单车价值量可达1万元以上。
    加快全球化布局，在手订单充沛。截至2023年底，公司获得的戴姆勒、宝马、保时捷、奥迪、大众、福特等客户的全球项目预计整个生命周期销量8000多万只。其中宝马CCE项目获得未来10年宝马新车型前灯和尾灯控制器（拟于2025年底前量产），PDLC控制器获得戴姆勒和福特全球项目定点，Smartlight拓展至一汽大众、奥迪PPE全球平台，2024年初，公司获得德国奥迪下一代LED大灯控制器平台件的项目定点，且为该项目唯一供应商。2023年10月日本工厂正式投产，公司正筹划欧洲和北美设厂事宜，2024年将推进相关设厂工作，争取在年底前完成。
    盈利预测与估值：上调盈利预测，维持“买入”评级。公司新客户、新产品放量，上调盈利预测，预测公司2024-2026年归属母公司净利润9.01/11.26/13.40亿元（原24/25年预测为8.64/11.21亿元），每股收益为2.23/2.79/3.32元，对应PE为27/21/18倍，维持买入评级。
    风险提示：汽车销量不及预期，行业竞争加剧的风险，原材料上涨的风险，估值的风险，技术风险，政策风险等。

渠道、技术积累深厚，静待春风来

固德威(688390)
    公司简介：
    公司为全球户储逆变器龙头，2023年国内企业中30KW以下储能逆变器全球出货量第一。公司欧洲收入占比较高，2023年上半年约占整体收入的60%，欧洲高库存背景下业绩承压。根据公司业绩快报，2023年公司实现营业收入73.52亿元，同比+56.09%，其中Q4实现营收17.02亿元，同比-5.17%，环比-7.31%；实现归母净利润8.68亿元，同比+33.65%，其中Q4实现归母净亏损0.25亿元，同比-106.7%，环比-116.49%。
    投资逻辑：
    欧洲户用光储空间广阔，库存缓解后需求有望逐步回暖。欧洲屋顶光伏空间广阔，保守测算下可容纳580GW光伏装机，对应当前渗透率约30%。经济性是决定欧洲户储需求的决定性因素，居民电价走低、高利率背景下户储经济性受挫，测算下2024年1月德国典型户用光储系统度电成本约35欧分/kWh，对比同期居民电价不具备明显经济性优势。但考虑当前欧洲居民电价及天然气价格均已回到能源危机之前的水平，预计后续下降空间有限；而随着利率见顶向下、库存问题缓解后上游电芯、组件降价逐步传导至终端，户储经济性有望持续改善，欧洲户用光储需求有望回暖。公司渠道、技术积累深厚，有望从本轮欧洲需求回暖中充分受益。
    公司渠道积累深厚，在欧洲核心户储市场经销商数量合计66家，领先同类型分布式逆变器企业，2023年推出安装商忠诚计划通过延长保修时长等多项优惠政策进一步巩固在下游经销商、安装商的影响力；技术方面，公司深耕储能逆变器多年，相关产品在德国2024年官方效率测试中荣获A类最高评级，同时与测试中同级别海外品牌产品相比在价格、兼容性方面具备明显竞争优势，随着欧洲户储需求复苏，公司储能收入有望重回高增。
    盈利预测、估值和评级
    我们预测，2023/2024/2025年公司实现营业收入73.5亿/82.9亿/105.8亿元，同比+56.1%/+12.7%/+27.6%，归母净利润8.7亿/7.7亿/10.3亿元，同比+33.6%/-11.7%/+34.7%，对应EPS为5.02/4.43/5.96元。随着欧洲户用光储经济性持续改善，户用并网、储能逆变器需求有望逐步回暖，公司凭借良好的渠道布局及优秀的产品品质有望充分受益。考虑到公司在欧洲市场营业收入占比较大，当前股价已充分反映悲观预期，给予2024年25XPE，目标价110.71元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    竞争加剧；汇率波动；海外降息不及预期。

2023年年报点评报告：产品布局丰富，业绩稳定增长

天士力(600535)
    事件:
    天士力于2024年4月16日发布2023年年度报告：2023年公司实现营收86.74亿元，同比增长0.42%；实现归母净利润10.71亿元，同比增长505.34%；实现扣非归母净利润11.81亿元，同比增长60.11%。
    投资要点:
    现代中药布局多款产品，稳固中药龙头地位。公司按照国际化创新标准和现代医学标准，以复方丹参滴丸带动了养血清脑颗粒（丸）、芪参益气滴丸、注射用益气复脉、注射用丹参多酚酸等系列领先品牌产品，构建了以心脑血管用药为主的现代中药大药体系。此外，公司心脑血管在研管线覆盖高血脂症、抗血栓、脑卒中、脑卒中后遗症、心衰、冠心病等适应症，形成贯穿心脑血管疾病预防、治疗及康复各个环节、品类齐全的产品链，保持在心脑血管创新药领域的领先优势。2023年，公司创新中药研发与重点品种二次开发快速推进，管线中19款现代中药研发产品处于临床II、III期研究阶段。
    在研产线丰富，创新能力不断加强。2023年，公司持续加大研发创新力度，加速数智中药研发进程，全年研发投入13.15亿元，同比增长29.49%。公司研发管线高效推进，通过“四位一体”的研发模式拥有涵盖98款在研产品的研发管线，包含41款1类创新药，36款处于临床试验阶段，26款正在临床II、III期阶段：2款中药经典名方枇杷清肺饮、温经汤提交生产申请；9款创新中药处于临床III
    期研究阶段。
    盈利预测和投资评级：考虑到公司业务可能面临的集采降价风险，可能对公司经营产生影响，因此我们调整公司盈利预期。我们预计2024-2026年公司营业收入为91.81、96.24、100.10亿元，归母净利润为11.34、12.14、12.84亿元，对应PE为20.20x、18.87x、17.84x。由于公司持续聚焦核心业务，创新实力逐渐加强，产品覆盖逐渐全面，不断强化内生增长驱动，维持“买入”评级。
    风险提示。集采降价风险，新品放量不及预期，研发进展不及预期，欧美市场销售不及预期，行业政策变动风险。
   

常规科研耗材需求企稳，2024年有望逐步恢复

洁特生物(688026)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入4.63亿元，同比下降24.06%，归母净利润3479万元，同比下降60.34%，扣非净利润3178万元，同比下降57.90%。
    分季度来看，2023年单四季度公司实现营业收入1.33亿元，同比增长3.03%，归母净利润0.21亿元，同比增长887.20%，扣非净利润0.22亿元，同比增长560.20%。伴随下游需求的逐渐复苏，公司科研耗材业务逐渐恢复常态，单季度业绩收入稳健增长，利润端因2022Q4同期低基数影响实现爆发式高增。
    收入缩减、折旧投入增加等因素影响短期利润率。2023年，公司经营业绩出现下降，新厂房计提折旧、大力开展销售推广活动导致相关成本提升，同时叠加可转债利息费用计提等因素，公司盈利能力有所波动。2023年公司销售费用率为6.52%，比去年同期提升2.39pp，管理费用率为6.08%，比去年同期提升0.94pp，研发费用率6.16%，同比提升0.03pp，财务费用率1.10%，同比提升2.28pp。2023公司毛利率30.62%，同比下降1.22pp，净利率7.58%，同比下降6.80pp。
    地缘政治、库存消化、产能出清等不利影响导致业绩下滑，2024年有望迎来良性增长。2023年，受全球经济周期下行、地缘冲突、美元强势加息等外部因素影响，海外市场面临一定不确定性，同时国内因下游经销商及客户库存消化尚未结束，行业仍处于产能出清阶段，产品售价整体下滑，公司几项业务增速有所放缓。分产品看，2023年公司生物培养类产品收入1.57亿，同比下降2.63%，其中细胞培养瓶、细胞培养皿等产品仍然保持增长趋势，液体处理类产品收入2.74亿元，同比下降33.51%，液体处理类下滑较大，主要受到吸头、移液管、冻存管等疫情相关产品基数影响；分区域看，2023公司内销收入1.65亿元，同比下降33.44%，外销收入2.84亿元，同比下降20.04%。2024年随着国内外形势的逐渐缓和以及产能出清结束，我们预计下游需求有望逐渐复苏，公司业绩有望迎来积极变化。
    智能制造项目逐渐落地，境内外市场加速拓展。2023年重点推进实施生产线智能化升级改造，针对部分畅销产品引入高端自动化设备，并在行业内率先探索建设自动化产线，智能仓储主体建筑已竣工并完成验收，极大提高了生产效率和产品稳定性，同时立体仓库也部分投入使用，有望显著优化仓储物流效率；在营销端，公司持续拓宽销售网络布局，2023年在国内市场新设立5个办事处，实行经销直销团队分渠道建设，有望积极提升公司产品在境内客户的国产化渗透率；针对海外市场，公司持续完善营销渠道建设，已经在美国设立子公司进行初期布点，并计划在欧洲以德国为中心布局以在国际上开展自主品牌推广，未来有望加快海外市场份额的提升。
    盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们调整盈利预测，预计随着下游需求的逐渐好转，公司业务有望迎来温和复苏，设备折旧、销售推广等可能对短期利润造成扰动，预计2024-2026年公司实现营业收入5.39、6.34、7.46亿元，同比增长16%、18%、18%（调整前24-25年6.46、8.34亿元），预计2024-2026年公司实现归母净利润0.56、0.69、0.86亿元，同比增长61%、23%、24%，（调整前24-25年0.98、1.24亿元），公司当前股价对应2024-2026年25、20、16倍PE，考虑到公司是国内科研耗材行业龙头，竞争优势显著，订单储备丰富，未来有望持续维持高增长态势，我们维持“买入”评级。
    风险提示事件：新产品研发风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

公司2023年报暨2024一季报点评：业绩同比高增，多部作品年内待映

光线传媒(300251)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年度报告和2024年一季报：2023年公司实现营业收入15.46亿元，同比增长104.74%；归属于上市公司股东的净利润4.18亿元，同比增长158.62%；扣非归母净利润3.88亿元，同比增长149.29%。2024年第一季度公司实现营业收入10.70亿元，同比增长159.33%；归母净利润4.25亿元，同比增长248.01%；扣非归母净利润4.16亿元，同比增长252.01%。
    新片表现出色，业绩同比增长明显：2023年至2024一季度公司营收、净利均同比高增，主要系公司投资、发行的影片表现出色：公司投资、发行并计入报告期票房的影片包括《深海》《满江红》《交换人生》《中国乒乓之绝地反击》《这么多年》《茶啊二中》《我经过风暴》《坚如磐石》《照明商店》《怒潮》《第二十条》《大雨》及《你的婚礼》（重映）等，总票房约为109.26亿元。此外，改编自人气漫画《大理寺日志》的网剧《大理寺少卿游》已于2024年2月20日于爱奇艺上线播出。
    内容储备丰富，多部作品年内待映：公司内容储备丰富，2024年内多部作品有望上映：电影方面，《草木人间》已于清明档上映，动画电影《小倩》定档五一，《哪吒之魔童闹海》《她的小梨涡》《扫黑·决不放弃》《透明侠侣》《墨多多谜境冒险》《“小”人物》（原名《会飞的蚂蚁》）《胜券在握》有望年内上映；影视剧方面，古装轻喜剧《拂玉鞍》预计将于年内播出，《山河枕》《春日宴》《我的约会清单》等项目积极推进中。
    “AI+”助力动画电影产能提升：公司充分利用当前的AI技术浪潮，探索和研究数字技术与内容生产的有机结合。新技术的使用预计也会助力公司实现降本增效。公司目前拥有彩条屋和光线动画两条业务线，并已投资了一部分动画制作公司，AI技术有望助力公司实现动画电影产能的进一步提升。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润依次达10.30/11.42/12.50亿元，同比增长146.52%/10.94%/9.42%，对应PE分别为28x/25x/23x，维持“推荐”评级。
    风险提示：政策及监管环境的风险、作品内容审查或审核风险、市场竞争加剧的风险、新片上映票房不及预期的风险。

2024年一季度业绩增长稳健，积极探索多业态布局

家家悦(603708)
    核心观点
    2023年归母净利润增长127%，2024年一季度增长稳健。公司2023实现营收177.63亿元，同比-2.31%，归母净利润1.36亿元，同比+127.04%，扣非净利润0.99亿元，同比+275.56%，主要受益于公司积极开展降本增效工作以及对低效门店进行优化调整。2024年一季度收入及归母净利润分别同比增长5.73%/7.10%，扣非净利润同比增长1.05%，整体实现稳健表现。此外公司计划每股派现金0.19元（含税），拟分配利润占当年度归母净利润的88%。
    门店扩张增强区域密度和规模优势，超市线上业务销售占比达5.98%。分区域看，山东省外2023年营收同比增长4.49%，收入占比+1pct达到15.35%。2024年一季度分区域的直营门店经营情况看，山东省内收入同比增长8.63%，山东省外同比增长9.81%，全国化布局稳步经营。线上到家业务持续增长，2023年线上销售增长23.9%，超市线上业务销售占比5.98%。分业态增长看，2024年一季度综合超市主营业务收入增长10.96%，系部分门店由社区生鲜食品超市调整为综合超市影响；包括零食量贩及硬折扣超市在内的其他业态收入增长达到46.66%。门店拓展方面，2023年全年净增加44家，2024年一季度较2023年底净增加16家，其中零食店净增14家，综合超市净增2家。
    2023年毛利率提升，费用率稳步下降。公司2023年综合毛利率同比+0.62pct至23.88%，2024年一季度毛利率24.04%，同比略降0.62pct。2023年公司销售费用率/管理费用率分别同比+0.19pct/+0.07pct，2024年一季度分别同比-0.18pct/-0.1pct，同比稳中微降。2023年存货周转天数同比下降3.19天至61.15天，周转效率有所提升。经营性现金流净额方面，2023年为16.14亿元，同比+20.5%，2024年7.02亿元，同比+22.1%，整体向好。
    风险提示：门店拓展不及预期；同店不及预期；零食及折扣业态不及预期。
    投资建议：随着行业需求逐步回暖及公司自身积极调整，公司门店客流及到店转化率稳步复苏，同时线上到家业务协同推进，全渠道运营服务能力进一步提升。同时，随着山东省外的经营逐步成熟以及盈利能力向好，业绩弹性有望逐步释放。长期来看，公司将持续夯实供应链建设能力，在多变的零售业态竞争中增强核心壁垒。考虑公司2023年推出零食量贩及硬折扣超市折等新兴业态仍在培育期，带来短期成本及费用上升，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测至2.24/2.47亿元（前值2.79/3.61亿元），新增2026年预测2.74亿元，对应PE分别为28.5/25.9/23.3倍，维持“买入”。

公司年报点评：23年归属净利润2.5亿元同比下滑，看好光稳等项目投产带来的成长性

元利科技(603217)
    投资要点：
    元利科技公布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入21.81亿元，同比下降18.70%；实现归母净利润2.50亿元，同比下降46.80%。
    2023年收入和利润下降系销售价格下降，主要系二元酸二甲酯和脂肪醇系列产品价格出现较大幅度下降。1）分产品看，二元酸二甲酯、脂肪醇、增塑剂系列产品营业收入分别同比变化-17.40%、-29.70%、-2.17%至8.48、7.67、5.35亿元，销售均价（不含税）分别变化-26.89%、-31.26%、-2.05%至0.82、1.86、0.98万元/吨。2）2023年公司销售毛利率和销售净利率分别为18.23%、11.45%，同比变动-8.03、-6.04个百分点。3）三项费用率较2022年持平。其中销售、管理、财务费用率同比变化0.15、-0.13、-0.02pct至0.71%、7.30%、-0.92%，2023年公司研发费用占收入比例为4.18%，同比下降0.12pct。4）现金分红金额（含税）0.83亿元，占归属于上市公司普通股股东的净利润的33.04%。
    公司积极推进产能建设和重大项目建设，多个重大项目推进提高产能，形成新利润增长点。1）3.5万吨/年受阻胺类光稳定剂项目已完成主体建设和设备安装，预计2024年下半年具备试运行条件；2）3万吨/年二元醇项目已完成工艺包编制，后续相关工作持续推进；3）公司完成了兴安盟子公司的选址，并与当地政府签订了项目投资协议，正式开启第四生产基地的建设；4）研发中心建设项目已完成基础工程建设，正在进行室内装修及设备和家具安装，2024年6月，研发中心将正式交付使用。
    公司不断突破技术难关，产品提质增效成果显著。1）公司对二元酸二甲酯系列产品进行了技术改进和质量提升，对特种增塑剂各产品的生产进行节能减排改进，完成了不同牌号的聚碳酸酯二元醇PCDL的研发，完成了光稳定剂产品的新工艺的开发；2）公司获得授权发明专利9项，实用新型专利4项，被评为国家级知识产权示范企业；3）省级重点研发项目“新型聚氨酯弹性体基础材料聚碳酸酯二元醇关键技术开发项目”顺利通过验收；4）生物基1,4-丁二醇通过了美国农业部生物基产品认证。
    盈利预测与参考评级。由于产品价格下跌，我们预计2024-2026年公司EPS分别为1.24、1.53、1.97元（24-25年原预测为2.05、2.55元），参考同行业可比公司估值，我们认为合理的估值为2024年16倍PE，对应目标价19.84元（原目标价29.83元，2023年19倍PE，-33%），维持“优于大市”评级。
    风险提示。在建项目进度低于预期，原材料市场价格波动。

2023年年报及2024年一季报点评：医药及医学检测短期承压，公司长期竞争力突出

华测检测(300012)
    公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收56.05亿元，yoy+9.24%，归母净利润9.10亿元，yoy+0.83%，毛利率48.06%，yoy-1.33pct；2023Q4，公司实现营收15.23亿元，yoy+0.47pct，归母净利润1.69亿元，yoy-29.27%，毛利率41.83%，yoy-6.28pct；2024Q1，公司实现营收11.92亿元，yoy+6.7%，归母净利润1.33亿元，yoy-8.12%，毛利率45.28%，yoy-1.86pct。
    医药及医学服务检测业务短期承压拖累表现。2023年公司除医药及医学服务业务外，其他业务均实现较好增长。生命科学业务：实现营收24.97亿元，yoy+8.72%，毛利率47.90%，yoy-1.22pct。2023年，食农及健康业务目前已经发展成为公司营收体量最大的业务，一直呈现稳健的增长趋势，国内龙头地位稳固。2023年，公司的环境检测业务保持了平稳增长，其中环境监测及海洋监测产品线表现优异，实现快速增长。工业测试业务：实现营收10.91亿元，yoy+20.72%，毛利率43.56%，yoy+2.98pct。2023年，公司适时调整地产检测业务，布局“新能源+新电网”等业务，石油化工、天然气、风电、光伏领域以及国家电网等检测服务都取得较好增长，船舶和海洋工程装备无损测试增速明显，带动工业检测实现全线增长。消费品测试业务：实现营收9.79亿元，yoy+36.72%，毛利率44.77%，yoy-3.82pct。在大交通领域，公司持续加大新能源汽车领域的投资，已对广州汽车实验室进行二期投资、扩建车载电子实验室，进一步提升优化产能；此前收购的imat-uvegmbh与汽车产品线业务实现有效联动，协同效应明显。船舶领域，自并购Maritec后收入达到历史新高。航空测试领域，公司抓住新赛道机会先后在深圳、广州、上海、苏州、天津、武汉、重庆、成都、西安、沈阳等航空及低空经济产业集群地设立成熟的实验室及试验能力。在芯片检测领域，蔚思博经过首年整合，运营效率大幅提高。贸易保障业务：实现营收7.0亿元，yoy+5.63pct，毛利率64.58%，yoy-1.27pct，整体增速保持平稳。医药及医学服务业务：实现营收3.37亿元，yoy-38.85%，毛利率39.02%，yoy-7.21pct。2023年，感染类业务需求下降，医药医学板块短期承压，整体同比有所下滑。虽然医药医学板块当前阶段性面临挑战，但从长远来看，我国老龄化提升且人口基数庞大，医药医学属于刚需。2023年，公司收购维奥康100%股权进入药学CMC研究领域，公司通过收购并增资广东纽唯质量技术服务有限公司获得80%股权，成为市场上为数不多的在医疗器械检测领域能够提供有源、无源综合解决方案的检测机构。
    投资建议：公司是我国检测龙头，竞争力突出。预计2024-2026年归母净利润10.13/12.09/14.28亿元，对应PE为20x/16x/14x，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，新建实验室负荷率上升过慢影响盈利性风险。

持续加码研发，EDA+数据软件+硬件多极发力

广立微(301095)
    事件
    4月19日，公司披露2023年年度报告与2024年一季度报告公司23年实现营收4.78亿元，同比+34.31%；归母净利润1.29亿元，同比+5.30%；扣非归母净利润1.10亿元，同比+7.09%公司24Q1实现营收0.44亿元，同比+100.65%；归母净利润-0.23亿元；扣非归母净利润-0.25亿元。
    投资要点
    WAT设备驱动业绩保持增长，24Q1收入确认淡季但未来可期公司23年实现营收4.78亿元，同比+34.31%，分业务来看，WAT测试机及配件/软件开发及授权业务分别实现营收3.84亿元(销量为79台)/0.93亿元，较22年的2.44亿元(销量为51台)/1.12亿元分别同比+57.58%/-16.63%，23年业绩增长主要系硬件业务驱动。分季度看，23Q1-Q4分别实现营收0.22/1.05/1.29/2.22亿元，归母净利润0.04/0.19/0.28/0.78亿元，收入季度波动原因如下：公司客户包括国际、国内一流集成电路设计厂商、制造厂商及IDM厂商，相关客户通常在每年上半年规划采购预算、确定采购明细、启动采购流程、确定供应商，并在下半年进行相关产品和服务的验收和结算等工作，使得公司第四季度收入占比较高。公司23年实现归母净利润1.29亿元，同比+5.30%；扣非归母净利润1.10亿元，同比+7.09%，利润端增长较弱主要系公司持续加大研发以及因实施股权激励导致股份支付费用有所增加。费用端，23年公司研发费用为2.07亿元，占营业收入的43.38%，同比+67.70%，主要系研发人员大幅度增加及相关设备投入增加，以及因实施股权激励导致股份支付费用有所增加；23年公司管理费用为0.38亿元，同比+47.58%，主要系公司人员规模快速扩大以及因实施股权激励导致股份支付费用有所增加。
    持续加码研发，EDA/数据软件不断推进，助力提升软件业务比重。公司持续加大研发投入，近三年的研发投入比率均达到30%以上、年平均增长率为78.20%。截至2023年12月31日，公司拥有500名员工，其中包括416名研发人员，合计占员工总数比例为83.20%。24年，公司将继续加大对优秀人才的招募力度，优化人才梯队建设，进一步强化和提升研发团队整体实力，加大研发投入，保持和提升公司在相关领域的研发优势和技术壁垒。
    制造类EDA工具方面，23年报告期内推出新品进展如下：1）深入挖掘集成电路良率提升技术价值，推出高效的工艺过程监控（PCM）方案；2）延伸布局可制造性（DFM）系列EDA软件，降低芯片研发难度和制造成本；3）发布领先的一站式可测试性（DFT）设计解决方案，进一步完善芯片良率提升方案未来，公司将持续对已有工具进行优化和升级的研发，拓展其应用领域；进一步加快可制造性（DFM）软件、可测试性设计（DFT）软件的布局和开发，推动工艺监控（PCM）方案在客户端的应用和商务落地，持续丰富完善制造类EDA生态。
    数据软件方面，23年报告期内，公司现有离线数据分析与管理系统逐步进入商务落地阶段；同时持续延伸布局在线大数据分析与管理系统。公司数据分析类产品矩阵已经形成了具有国际竞争力水平的集成电路数据分析管理系统，能够覆盖集成电路芯片产品设计与制造全生命周期数据，帮助晶圆厂实现智能制造的完整体系，广泛进入了国内外一流的集成电路设计、制造、封装企业，帮助客户实现晶圆制造全流程至终端应用的系统化数据分析与管理，助力行业整体技术和工艺水平的提升。24年，公司将大力推动数据软件产品的推广工作，并根据不同类型的客户加快不同应用场景的技术迭代，进一步提升产品价值。
    丰富晶圆级电性测试机产品应用领域，提升市场占有率。23年报告期间，公司晶圆级电性测试机进展不断：1）优化升级新一代通用型高性能半导体参数测试设备（T4000型号）。设备可覆盖LOGIC、CIS、DRAM、SRAM、FLASH、BCD等产品的测试需求，支持第三代化合物半导体（SiC/GaN）的参数测试，测试效率有效提升并具有很高的性价比，适合应用于对成本比较敏感的8英寸及以下化合物半导体产线。2）新增晶圆级可靠性（WLR）测试设备品类公司在T4000型号WAT测试设备的架构基础上开发了可靠性测试分析系统等功能，将设备从WAT测试扩展至WLR及SPICE等领域支持智能并行测试，可大幅度缩短WLR的测试时间，同时可以结合公司提供的定制化软件系统来提升用户工作效率。24年，公司将持续进一步优化WAT、WLR测试设备性能和细分品类，并利用在高精度电性测试技术领域的优势，着力开发高功率、大电压测试设备等产品类别以拓展至更广阔的测试应用场景。同时，公司将协同合作伙伴加快核心部件的研发和验证工作，进一步提升产品核心竞争力。
    积极拓展海外市场，助力业务快速发展。公司的产品和服务受到了国内外一线厂商认可，也形成了由行业龙头企业组成的优质客户群体，涵盖了国际知名的三星电子、SK海力士等IDM厂商、国内龙头Foundry厂商以及Fabless厂商。针对当前宏观经济和国际贸易环境的变化，公司将继续加大研发投入，通过自主研发取得关键技术突破并掌握核心知识产权，加快EDA软件、半导体大数据分析平台及晶圆级电性测试设备产品品类拓展，积极建立与国际接轨的标准体系，打造具有国际竞争力的软硬件产品。同时，公司高度重视海外市场战略布局，一方面借助当地代理商的资源，为客户提供更本地化、针对性的服务，更好地满足客户需求；另一方面通过对外投资方式，积极扩大产品在海外销售渠道，例如：23年报告期内，公司在新加坡投资设立全资子公司，满足公司深入开展国际业务的实际需要；投资韩国泰特斯股份有限公司，以加快实现公司软硬件产品海外市场拓展的计划。24年，公司将继续加大海外市场的推广力度，推动韩国、新加坡、及中国台湾等地区业务的快速提升。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入7.66/11.03/15.36亿元，实现归母净利润分别为2.45/3.61/5.13亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为40倍、27倍、19倍维持“买入”评级。
    风险提示
    技术开发的风险；行业发展放缓的风险；客户集中度较高的风险；规模扩张带来的风险；收入季节性波动的风险。

长虹美菱：Q1收入增长环比提速，扣非净利实现高增

长虹美菱(000521)
    事件：24年一季度公司实现营业收入59.40亿元，同比+18.20%，实现归母净利润1.56亿元，同比+26.93%，实现扣非后归母净利润1.86亿元，同比+79.64%。
    Q1空冰洗表现积极，持续看好Q2需求。
    空调：根据产业在线数据，Q1长虹美菱空调排产同比增长48.84%，其中内外销分别同比+54%、+43%，Q2公司空调排产同比+31.25%，其中内外销分别同比+35%、+30%，我们预计Q2公司空调业务仍将保持较好增速。
    冰箱：国内市场，根据奥维云罗盘数据，线上线下冰箱行业销额分别同比+17.07%、-2.3%。出口方面，根据海关总署数据，Q1冰箱（含冰柜）出口量、额分别同比+33%、+26%。我们预计Q1公司冰箱出口表现或优于国内市场表现。
    洗衣机：国内市场根据奥维云罗盘数据，线上线下洗衣机销额分别同比+15.37%、+4.41%；出口方面，根据海关总署数据，Q1洗衣机（含干衣机）出口量、额分别同比+33%、+22%。
    Q1毛利率短期承压，扣非净利率表现优异。24Q1公司实现毛利率13.39%，同比-1.27pct。从费用率角度来看，Q1公司各项费用管控较为得当，Q1销售、管理、研发费用率分别同比-0.85pct、-0.36pct、-0.32pct。24Q1税金合计2650.6万元，同比-32.58%，主要系本期无需缴纳废弃电器电子产品处理基金所致。
    受益于各项费用率的降低，Q1归母净利润率同比小幅增加0.18pct至2.62%。Q1公司受不可撤销订单及外汇合约公允价值变动影响，公司公允价值变动损失3621万元，23Q1同期为收益158万元，若剔除公允价值变动影响，Q1扣非后归母净利润率同比提升+1.07pct至3.13%。
    Q1期末库存增加，积极备货旺季。
    1）24Q1期末公司货币资金+交易性金融资产合计86.15亿元，较期初-2.98%；应收票据及账款合计23.75亿元，较期初+45.37%，主要系Q1销售增加所致；Q1期末存货合计34.02亿元，较期初+68.21%，主要系为Q2销售旺季备货所致；Q1期末公司合同负债合计4.74亿元，较期初+16.85%。
    2）Q1经营活动产生的现金流净额为-1.14亿元，23年同期为-3.72亿元。
    盈利预测：我们看好长虹美菱积极改革、提升效率的举措，营收、利润有望持续兑现。我们预计公司24-26年营业收入分别为276.26/304.55/329.73亿元，分别同比+13.9%/+10.2%/+8.3%；归母净利润8.91/10.25/11.77亿元，分别同比+20.2%/+15.0%/+14.9%，对应PE11.61/10.09/8.78x。
    风险因素：原材料价格波动、海外需求波动、人民币汇率剧烈波动、国内消费需求复苏不及预期

夯实产品能力，ICL实现17%稳健增长

迪安诊断(300244)
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入134.08亿元（yoy-34%），实现归母净利润3.07亿元（yoy-79%），扣非归母净利润2.95亿元（yoy-82%），经营活动产生的现金流量净额19.21亿元（yoy+17%）。
    点评：
    检测项目持续丰富助力ICL业务稳健增长，试点海外市场有望贡献新增量。公司作为国内第三方医学诊断行业的领军企业之一，2023年新增检测项目1023项（累计超4000项），独家引入全球最领先的阿尔兹海默病血液检测技术（IP-MS），诊断项目不断丰富，剔除新冠基数影响，诊断服务业务实现营业收入51.87亿元（yoy+12%），其中ICL实现营业收入47.18亿元（yoy+17%），保持稳健增长。2023年公司持续锚定区域龙头三级医院，以“精准中心+合作共建”模式为载体，精耕全国ICL市场，新增精准中心27家（累计数量达到70家），相关业务收入同比增长34%，特色项目如感染性疾病、神经免疫、血液病分别实现142%、102%、69%的高增长，新增合作共建46家（累计达700家），相关业务收入同比增长26%。此外，公司探索诊断服务业务合作在东南亚的输出，在越南胡志明市筹建中国首家出海的ICL实验室，有望为公司未来发展贡献新的业务增量。
    夯实产品能力，强化“产品+服务”医学诊断整体化解决方案提供能力。产品端，公司拥有分子诊断、病理诊断、质谱诊断三大自有产品线，代理产品覆盖罗氏诊断、希森美康、法国梅里埃等国内外品牌产品超1300种，2023年产品业务实现收入86.86亿元（yoy-7.58%），我们认为主要是新冠相关产品收入下滑所致，其中，自有产品业务实现收入4.03亿元，新增3个三类证，7个二类证和180个一类证，渠道产品业务实现收入82.83亿（yoy+5.32%），新增国产品牌代理超120个。我们认为公司持续夯实产品能力，丰富产品管线，有望跟诊断服务业务之间形成较好的协同效应，助力公司降本增效，巩固医学诊断整体化解决方案提供商的优势。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为145.77、164.37、186.53亿元，同比增速分别为8.7%、12.8%、13.5%，实现归母净利润为7.66、9.67、11.94亿元，同比分别增长149.2%、26.2%、23.5%，对应当前股价PE分别为12、9、8倍。
    风险因素：自产产品推广上量不及预期风险；渠道业务集采风险；诊断服务业务中特检业务占比提升进度不及预期风险。

业绩短期承压，全球化合作继续深入

星源材质(300568)
    投资要点
    事件：星源材质披露2023年年报和2024年一季报。
    23Q4业绩承压，主要受到产品降价和公司一次性大额费用的影响。2023年，公司实现营收30.13亿元，同比+4.62%；实现归母净利5.76亿元，同比-19.87%；实现扣非归母净利5.45亿元，同比-20.20%其中，2023Q4，公司营收8.03亿元，环比-6%；实现归母净利-0.91亿元，同环比转亏；实现扣非归母净利-0.29亿元，同环比转亏。四季度业绩不及预期的主要原因包括产品售价的下降导致毛利率下滑、四季度计提了近3000万的资产减值损失、四季度确认了和Celgard诉讼终止发生的诉讼费调解费等费用数千万元。
    24Q1净利约1亿元。2024Q1，公司实现营收7.15亿元，同比+7.51%；实现归母净利1.07亿元，同比-41.45%；实现扣非归母净利0.97亿元，同比-39.66%。
    2023年单平净利约0.2元。2023年，公司隔膜销量约25.3亿平，同比增长48%。2023年公司综合毛利率44.42%，同比-1.15pcts;2023Q4/2024Q1，公司单季度毛利率分别为38.30%/35.99%，产品降价导致毛利率有所承压。2023年公司单平净利约0.22元，其中四季度加回一次性大额费用后单季度基本盈亏平衡。随着公司产能利用率的提升和公司新产线的投入使用，我们预计公司单位盈利有望改善。
    携手海外大客户深度合作，长期大单给公司出货提供有效支撑。公司和三星SDI签订《战略备忘录》，约定向三星SDI供应约22.2亿平湿法涂覆隔膜，并共同探索未来北美业务的可能性；和LG签订《全球战略合作备忘录》，LG在海外市场优先采购公司隔膜，2024-2030年共同构建不少于120亿平米隔膜采购量的全球合作框架。
    盈利预测与估值
    我们预计公司2024-2026年营业收入42.53/49.90/63.11亿元，同比增长41.13%/17.35%/26.46%；预计归母净利润6.91/8.48/12.07亿元，同比增长19.86%/22.68%/42.44%；对应PE分别为20.23/16.49/11.58倍，给予“增持”评级。
    风险提示：
    下游需求不及预期；市场竞争加剧风险；国内外政策变化风险。

公司事件点评报告：2023年会员数6653万 2024年启动芒果TV国际版“倍增”计划

芒果超媒(300413)
    事件
    芒果超媒发布公告：2023年公司营业总收入146.28亿元（yoy+4.66%），营业总成本129亿元，归母利润35.56亿元（yoy+90.7%），扣非利润16.95亿元（yoy+5.7%），其中非经的影响主要因税收、会计等法律、法规的调整对当期损益产生一次性影响16.29亿元；2023年拟向全体股东每10股派发现金股利1.8元（含税）。季度看，2024Q1公司营收
    （yoy+3.69%），归母利润4.72亿元（yoy-13.85%），扣非利润4.67亿元（yoy-10.4%），受企业所得税优惠政策变化的影响，公司第一季度确认所得税费同比增加0.88亿元，致税后利润同比下滑。
    投资要点
    2023年芒果TV会员收入同比增10.23%广告收入35.3亿元同比减11.57%但2023Q4广告收入同比增15.95%广告收入单季度渐回暖
    2023年公司营收与扣非利润双增，销售、管理、财务费用yoy+0.68%、-5.34%、+3.67%，相对稳定；2023年芒果TV会员、广告、运营商三大业务收入分别为43.15亿元、35.32亿元、27.67亿元（yoy+10.23%、-11.57%、+10.27%），分类看，会员业务端，2023年末芒果TV有效会员规模6653万（yoy+12.5%），其增长得益于优质内容供给，2023年芒果TV上线各类综艺节目超100档（全网综艺正片有效播放量同比增31%）；广告端，2023年芒果TV的广告收入同比下滑11.57%，但2023年第四季度广告收入同比增长15.95%，广告收入单季度渐回暖；2023年内容电商收入28.2亿元（yoy+32%），从会员业务到广告业务再到内容电商，均凸显优质内容带动的货币化能力。
    行业端看，2023年据击壤科技数据显示，品牌投放媒体中网综芒果TV招商为冠军（凸显其媒介仍是广告主投放主阵地），网综《乘风2023》《披荆斩棘第三季》获得品牌数分别为18个、16个，名列前茅；2023年芒果TV全年投放品牌高达272个，网综制作节目数位列行业头部，芒果TV的网综从数量与质量均获较好表现。2024年4月《乘风2024》开播后，《歌手2024》也将2024年播出，芒果TV综艺仍具看点，剧集端，从《去有风的地方》到《群星闪耀时》均获社会与经济双效益，后续精品短剧项目供给也值得期待。
    AI+探索内容创作新范式2024年拟开启芒果TV国际版“倍增”计划
    2024年1月1日迎芒果TV8.0版本，其中AI赋能内容端看，AI有声剧缔造沉浸式感官体验。从剧本解析、语音、语义匹配、旁白生成加上TTS技术，芒果IP即可生成芒果有声剧；面对新技术发展，芒果积极拥抱打造首个元宇宙粉丝内容社区“芒果IP奇妙乐园”，结合优质IP资源、3D建模和AIGC等技术，提供一个集创意IP内容玩法，虚拟社交和时尚消费于一体的虚拟世界。2024年4月推出国内首位AI导演“爱芒”，其声音采集湖南卫视及芒果TV双平台95后、00后导演声音的合成。展望2024年，拟启动芒果TV国际版APP用户规模“倍增计划”，加大版权输出力度，继续推动芒果综艺模式出海，提升海外影响力。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为156、172、193亿元，归母利润分别为19.2、21.4、24.1亿元（较1月23日的报告营收利润下修主要由于税收因子及综艺内容动态进展），EPS分别为1.03、1.14、1.29元，当前股价对应PE分别为22.95\20.62\18.31倍，2023年会员数持续新增且广告收入第四季度实现增长，回暖态势良好；作为融媒体头部，2024年内容常态供给的规模优势下叠加AI赋能且携手抖音微短剧合作，均有望推动2024年主业再下一城，同时2024年公司也将启动芒果TV国际版“倍增”计划，进而维持“买入”投资评级。
    风险提示
    新业务探索不及预期的风险、金鹰卡通业绩不及预期的风险、影游作品未过审查风险、艺人自身因素带来潜在风险、节目上线不及预期的风险、人才流失的风险、新技术应用不及预期的风险、宏观经济波动的风险。

公司事件点评报告：2024年收入有望持续增长 加速迈进AI Native新征程

蓝色光标(300058)
    事件
    蓝 色 光 标 发 布 公 告 ： 2023 年 公 司 营 收 526.16 亿 元（yoy+43.44%） ，归母利润 1.17 亿元（扭亏为盈），扣非利润 1.5 亿元（扭亏为盈）； 单季度， 2023Q4 归母利润-1.7 亿元（较 2022Q4 亏损 22 亿元收窄）；同时 2023 年公司经营活动现金流净额 6.33 亿； 向全体股东每 10 股派发现金红利0.10 元 （ 含 税 ） 。 2024Q1 公 司 营 收 157.82 亿 元（yoy+61.47%）， 营业成本 153.18 亿元（yoy+64.9%）， 归母利润 0.82 亿元（yoy-44.65%），扣非 0.7989 亿元（yoy-41.3%） ，营业成本及管理费用增加所致。
    投资要点
    2023年收入高增至526.16亿元得益于出海营销出海业务毛利率提升2024Q1单季度营收增长利润下滑2024年将注重利润与现金流指标
    2023年全年公司营收526亿元，同比增加43.44%，得益于出海营销助力，总收入中公司出海业务占比71%为373.63亿元，2023年公司出海业务毛利率1.66%（同比提升0.16个百分点），虽出海营销毛利率相对较低，但已提升0.16个白点，经营性现金流净额超6亿元；2023年公司广告主收入看，游戏、电商、互联网应用收入分别为226.6、131.8、98.33亿元（yoy+30.19%、+45.74%、+108.53%），收入占比43.07%、25.05%、18.69%，电商业及互联网应用收入增长相对较好。
    单季度看，2023Q4公司归母利润亏损收窄，阶段性承压落地，同时经营性现金流达7.98亿元；2024Q1公司营收157.82亿元（yoy+61.47%），但营业成本153.2亿元（yoy+64.94%），单季度营业成本大于营收增速，叠加一季度管理费增加32.8%，季度营业成本与管理费用增加致归母利润同比阶段性下滑。2024年公司经营指标将注重利润及现金流。
    2024年从All in AI升级至AI First加速构建AI Native
    2024年公司将持续夯实主业增长，并持续推进AI战略。2023年9月公司推出营销行业模型“Blue AI”，BlueAI1.0将于2024年持续升级，向支持多模态、多场景的智能体（AI Agent）进化，并打造Blue AI Studio（智能工坊），孵化创新形态AI应用，2024年公司将在All in AI的基础上追求“AI First”，未来公司将会打造原创AI剧集，搭建AI视频技术与影视制作融合的新型混合工作流，引入全球AI创作者社区力量，完成优质AI剧集品牌出海，形成AI驱动的新型内容范式；AI驱动的业务有望推动收入高增。有望从2023年的1亿元的收入提升至2024年5~10元，实现10倍左右AI驱动的收入增长。
    践行AI与XR及元宇宙的应用新产品可期
    每一次新技术革命均有望推动数字营销行业新发展。公司通过AI+XR数字文旅新技术，开发中轴线IP，通过科技与文化的融合，加强文物保护利用、宣传，打造沉浸式文旅示范应用新场景、探索中国故事的数字化叙事与国际化交流的新模式城，后续该产品有望推向市场。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年营收592、640、692亿元，归母利润分别为4.5、5.5、6.3亿元，EPS分别为0.18、0.22、0.25元，当前股价对应2024~2026年PE为34、28、24倍，营收持续增长得益于伴随经济复苏带动出海业务，年度利润扭亏为盈，公司作为数字营销头部企业，主业端，公司营收增长有望持续夯实，同时2024年公司出海业务毛利率有望持续优化，公司也将注重利润及现金流指标，新增端，公司主业有望持续受新技术赋能，从All In AI到AI First，后续将加速构建AI Native，推动公司高质量增长，进而维持“买入”投资评级。
    风险提示
    市场竞争加剧风险；应收账款及商誉等资产减值的风险；营销传播行业竞争加剧风险；人才流失风险；创新业务拓展不及预期的风险；激励计划进展不及预期的风险；宏观经济波动风险。

业绩加速回暖，持续推进公司高质量发展

锦江酒店(600754)
    事件：公司发布2023年年报，报告期内，公司实现营业收入146.49亿元，同比+29.53%；归母净利润10.02亿元，同比+691.14%；扣非后归母净利润7.74亿元，同比+474.68%。毛利率41.99%，同比+8.89pct，净利率8.72%，同比+6.49pct。
    文旅市场复苏，驱动公司业绩加速提振。2023年国内文旅市场的加速复苏，客流量实现恢复增长，且旅游住宿业快速复苏，旅游供应链得到稳步修复，公司境内业务快速恢复，并表全服务扩充品牌矩阵，境外业务拖累整体业绩表现。①分季度看，Q1-Q4公司分别实现营收29.22/38.84/41.56/36.87亿元，同比+25.85%/+42.76%/+36.19/+26.56%，归母净利润分别为1.30/3.93/4.52/0.27亿元，分别同比+208.53%/+19062.45%/+182.68%/-62.66%，旅游旺季Q3盈利情况最为突出。②分业务看，有限服务型酒店营运及管理业务/全服务型酒店业务/食品及餐饮业务分别实现营收142.40/1.59/2.50亿元，分别同比+30.40%/+0.16%/+8.36%，2023年公司核心业务已基本恢复至2019年同期水平，2024年业绩有望实现进一步增长。
    全业务回暖，盈利能力明显改善。①毛利率方面，2023年公司整体毛利率41.99%/同比+8.89pct，主要系主营业务毛利率均上升所致（有限服务型酒店营运及管理业务：42.65%/同比+9.06pct，餐饮与食品业务：11.52%/同比+1.27pct）；②费率方面，2023年公司整体费用率31.54%/同比-1.27pct，其中销售费用率7.92%/同比+0.87pct，主要因为酒店客房预定服务费及广告费较上年同期增加；管理费用率18.74%/同比-2.59pct，主要原因为公司在管理方面加强完善，以人为本优化内部整合；财务费用率为4.71%/同比+0.39pct，主要系优化海外债务，资金支出增加；研发费用率0.17%/同比+0.06pct，主要系伴随酒店业复苏，研发活动也随之增加。③净利率方面，2023年公司净利率为8.72%/同比+6.49pct，盈利能力显著改善。
    境内业绩持续新高，境外经营仍有待提振。①中国区：2023全年中国境内中端/经济型/有限服务型酒店RevPAR为191.77/109.02/167.13元/间，同比+43.01%/+46.36%/+46.86%，为2019年同期的94.61%/94.87%/106.28%，复苏进程加速；春节期间，旗下酒店综合RevPAR和OCC同比分别增长45%和33%，首次超越2019年春节水平，全年业绩有望加速回暖。②境外：境外中端/经济型/有限服务型酒店RevPAR为47.05/39.75/41.53欧元/间，同比+16.66%/+10.91%/+12.36%，为2019年同期的119.17%/109.97%/111.89%，境外有限服务型连锁酒店业务实现合并营业收入5.66亿欧元/同比+14.86%，实现归母净利润-5350万欧元，比上年同期增加亏损2718万欧元，卢浮集团将继续控制成本及实现资金优化，推进复苏计划的各项措施，优化债务结构、债务重组以降低流动性风险及财务费用，以提升盈利能力。
    2024年持续拓店，品牌&数字化战略助力公司转型。①拓店：2023年，公司新增开业酒店1407家，年末已签约的酒店规模合计达到16655家，酒店客房规模合计达到158万间；公司计划2024年新增开业酒店1,200家，新增签约酒店2,500家。2024年，在“供需两旺”的背景下，国内旅游、入境旅游、出境旅游三大市场主要指标有望保持两成以上增速，且政策面将为全年文旅市场全面复苏提供支撑。②品牌建设：公司致力于构建形成“需求差异化、个性化、多元化”的品牌矩阵，中国区品牌矩阵中，包含维也纳国际、丽枫、喆啡和希尔顿欢朋等中端及中高端以上品牌数占比已达80%，涵盖商旅、度假、个性化等丰富业态，诸多品牌正向“酒店+”转变，拓展多元营收渠道，提升酒店坪效。2024年2月13日，全国93个城市的维也纳酒店实现全城满房，多达723家门店的单日OCC超过100%，最高达139%，191家门店的单日RevPAR超过500元，春节假日业绩大幅增长，目前维也纳系列门店数已超过3000家。③数字化转型：锦江WeHotel自主研发会员管理系统，有效会员总数已达到19,496万人；积极推进会员积分货币化，促进全产业链生态化融合；GPP全球采购共享平台实现覆盖酒店全生命周期的数字化采购和供应链服务，赋能酒店管理和效益增长；已实现所有系统上云，酒店开业、运营产品线业务线上化；打造人力资源数字化平台，升级锦江“云学堂”，在线学习达75.9万人次，通过数字化学习降本增效。我们认为，2024年文旅市场热度提升明显，公司不断加强技术赋能，打通数据壁垒，为会员提供差异化、场景化的权益体验，持续推进数字化标杆应用场景建设，有望进一步提升品牌力，打造业绩新增量。
    投资建议：“文旅市场热度延续+政策加持+数字化转型”助力公司加速成长，看好公司2024年持续巩固行业市场领先地位，公司业绩及估值有望再度提振。预计2024-2026年公司归母净利润分别为15.81/18.54/20.02亿元，EPS分别为1.48/1.73/1.87元，对应目前PE分别为19/16/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：经济环境和市场波动风险、经营成本上升的风险、对外投资达不到预期的风险、协同业务发展不及预期。

2023年报点评： 盈利能力稳健，与中移动战略协同持续深入开展

启明星辰(002439)
    事件：公司发布年度业绩报告，2023年实现营业收入45.07亿元（+1.58%），归母净利润7.41亿元（+18.37%），扣非净利润4.71亿元（-9.61%）。同时，预告2024年Q1实现营业收入9亿元至9.5亿元（+14.26%至+20.61%），扣非净利润-0.58亿元至-0.38亿元（+41.82%至+61.88%）。
    盈利水平保持业内领先，新业务蕴育新质生产力
    在外部环境不利情况下，公司实现上市以来收入规模连续14年正增长，盈利能力保持业内领先。从收入结构来看，新业务板块（涉云安全、数据安全2.0＆3.0、工业互联网安全、安全运营）实现收入21.42亿元（+13.82%），营收占比47.54%、进一步提升。其中，涉云安全业务实现收入5.72亿元（+34.50%），安全运营中心业务实现收入10.61亿元（+13.01%）。公司加强核心技术产品化快速落地，扩展供给侧技术能力，相关新产品营收实现快速增长：1）、身份信任类产品、5G+工业互联网安全检测产品收入增速均超过200%；2）、数据安全管理平台、网络安全靶场、全流量检测、信创防火墙、EDR（终端威胁检测与响应）均实现50%以上的增速；3）、立足于长期深耕的政企行业客户，积极开拓个人/家庭新客户群体，移动云电脑用户数300万、青松守护用户数5万，ToC用户数量初具规模。从业绩预告来看，公司2024年Q1收入规模及扣非净利润已经呈现快速增长态势。整体来看，公司盈利能力稳健，实现净利润规模在国内网络安全行业继续保持领先地位。新业务板块增长动力强劲，营收占比近半，打造新质生产力初见成效。
    降本增效管理提升效果明显，经营性现金流净额阶段性承压
    从利润端来看，公司2023年扣非净利润同比有所下滑，主要系当期承接集成项目同比增加，综合毛利率57.76%同比-4.90pcts。公司坚持降本增效，销售/管理/研发三项费用合计投入同比-11.70%，三项合计费用合计营收占比较22年-6.80pcts，推动生产效率（人均营收）同比+7.83%，明显有所提升。从资产端来看，公司完成定向增发募集资金40.45亿元，期末归母净资产突破百亿元、同比+62.29%，为未来实现可持续发展蓄势聚力。从现金流量表来看，实现经营性现金流量净额-3.93亿元（-3456.67%），出现连续两年总金额为负、连续三年同比负增长，阶段性承压明显。公司主要客户由政府部门、金融企业、能源企业、特殊行业等构成，近年来受外部环境影响，应收账款回收相对较慢。最新业绩预告显示，公司持续加强应收账款与回款管理，预期2024年Q1回款实现同比提升60%以上。综合分析，我们认为公司近年来降本增效、管理提升效果明显。经营性现金流量净额阶段性承压，未来随着外部经营环境趋暖可能将得到逐级改善。
    中国移动正式成为公司实控人，相关战略协同持续深入开展
    2024年1月5日定向增发新增股份上市，中国移动集团正式成为公司实际控制人。公司将安全能力充分融入到中国移动的云网优势和基础设施能力框架中，加速网安技术与移动信息现代产业融合，为产业板块、技术场景、行业场景、客户场景创造价值。以中国移动“BASIC6”科创计划为指引，布局新板块并实现板块级扩张，面向云、大数据、算力网络、物联网、卫星互联网等业务场景构建体系化安全能力。持续提升信息基础设施的安全保障能力和政企客户的安全服务水平，以中国移动的新型基础设施场景为典型代表，把握行业性产品需求的差异，快速投放到其他关键信息基础设施行业市场。联合中国移动发布“移动云
星辰安全”品牌，全面提升移动云安全产品市场竞争力、行业影响力，聚力偕行共筑安全云的压舱石，携手共塑中国云安全产业发展新格局。此外，公司2023年向中国移动及其控制的其他企业销售商品、提供劳务总金额为14.43亿元，预计2024年此项关联交易额为18.50亿元。随着与中国移动战略协同的深入开展，公司相关产品、技术及服务应用场景渐趋丰富，未来或实现持续高质量发展。
    投资建议
    公司盈利水平业内领先，与中移动战略协同有望推动公司持续高质量成长。预计公司2024-2026年的营业收入分别为53.91亿元、65.09亿元、79.29亿元；归母净利润分别为9.00亿元、11.18亿元、13.50亿元，对应目前PE分别为26X/21X/17X，维持“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期；技术迭代加快；市场竞争加剧。

公司事件点评报告：下游拓展顺利，收入利润双增长

爱科科技(688092)
    事件
    爱科科技发布2023年年度报告：2023年公司实现营业收入3.84亿元（同比+29.27%）；归母净利润7529.51万元（同比+65.90%）；扣非归母净利润7061.60万元（同比+70.42%）
    投资要点
    行业处于发展初期，受益于下游需求释放，景气度有望上行
    我国非金属材料的智能切割行业起步较晚，行业发展还处于初期阶段，但中国作为制造大国，下游企业对于智能装备需求日益增强，自动化、智能化生产代替人工生产的需求不断提高，非金属切割行业市场有望持续扩容。区别于行业同质化竞争严重、技术水平较低的企业，公司从核心运动控制系统入手，深入软硬件研究，研发出覆盖多行业、多系列智能切割设备，且产品成功打入国际市场，在全球范围内形成了一定品牌效应，公司有望随行业景气度提高而稳步发展。
    紧密围绕非金属材料的智能加工布局，新产品渗透率提升助力公司业绩增长
    公司紧跟行业应用场景的变化趋势，围绕非金属材料的智能加工和全自动化作业，针对数字印刷、纺织工业、复合材料等三大行业开展技术创新和市场开拓，从工业应用、生活消费等领域拓展至新能源、航空航天、汽车工业、轨道交通等众多应用区域，合作行业知名客户。下游需求增长叠加新品推广应用进展顺利，公司业绩有望持续增长。
    降本增效，盈利能力持续加强
    2023年公司进一步深化事业部改革，加强战略统筹和运营统筹，强化总部中心职能，发挥各事业部在行业应用、研发创新、客户拓展等方面的专业优势，推动公司发展战略有效实施。全年公司销售费用率达15.27%，同比-1.45pct；管理费用率达10.77%，同比-4.57pct；净利率达19.53%，同比+4.38pct，盈利能力提升显著。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为5.11、6.49、8.25亿元，EPS分别为1.68、2.12、2.63元，当前股价对应PE分别为19、15、12倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    市场竞争加剧；下游需求不及预期；新产品推广不及预期。

2023年年报&2024年一季报点评：24Q1业绩好于预期，把握海内外消费新趋势

春风动力(603129)
    投资要点
    公告要点：公司发布2023年年报及2024年一季报：2023Q4公司营业总收入为27.24亿元，同环比分别-0.90%/-5.45%；实现归母净利润2.06亿元，同环比分别+57.00%/-17.71%；实现扣非归母净利润为2.03亿元，同环比分别+99.70%/-18.06%。实际业绩表现略低于公司业绩预告中值。2024Q1公司营业总收入为30.61亿元，同环比分别+6.31%/+12.38%；实现归母净利润2.78亿元，同环比分别+31.97%/+34.85%；实现扣非归母净利润为2.72亿元，同环比分别+38.70%/+34.27%，Q1业绩表现好于预期。
    Q4业绩符合预期：1）营收端：四轮业务方面公司持续优化产品结构，高附加值U\Z系列产品销售持续提升，2023H2公司累计销售全地形车6.72万辆，同环比分别为-23.11%/-15.26%，全地形车单车收入为4.52万元，同环比分别-2.90%/-4.10%。分区域看，美国市场增长势能强劲；欧洲市场市占率继续保持行业第一。两轮业务方面公司持续深耕消费型细分市场，在各排量段均积极推新，2023H2共实现两轮车销量9.83万辆，同环比分别+22.26%/-0.41%，两轮车单车收入为2.23万元，同环比分别-6.71%/-3.85%。其中2023H1外销4.69万辆，同比-7.58%。2）成本端：公司在成本端强化管理，降本增效成果显著。国际海运费在Q4仍保持下探，较上年同期回落明显，中国货代运价指数（中国-北美）Q4环比回落16.8%。2023H1公司运费为1.27亿元，环比-44.9%。公司Q4销售毛利率为35.53%，同环比分别+4.61/+1.86pct。3）费用端：Q4公司费用率同环比均改善。Q4公司销售费用率环比回落4.17pct。细拆半年度变化，2023H2公司美国市场促销费用为0.93亿元，同环比分别-21.58%/-68.22%。此外公司外销占比较高且产品以美元结算为主，Q4以来美元兑人民币汇率整体处于较高位置，公司Q4财务费用为-0.17亿。出口业务稳步增长&控费效果显著，Q1业绩好于预期：1）Q1毛利率32.52%，同环比分别-1.64/-3.01pct，主要原因为中国货代运价指数（中国-北美）Q1环比提升53%，运输成本提升。2）费用率同环比均显著改善。同比而言海外库存压力降低销售费用率改善；Q1研发费用率环比-4.9pct。此外Q1财务费用同环比均下滑较多。
    盈利预测与投资评级：综合考虑市场环境影响，我们下调公司2024/2025年归母净利润预期至11/15亿元（原为13/20亿元），我们预期2026年公司归母净利润为19亿元，对应PE为18/13/11倍。鉴于公司摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海进展顺利；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率逐年攀升，同时渠道库存优化完成。我们仍然维持“买入”评级。
    风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。

公司事件点评报告：出海体量快速提升，产品结构持续优化

华明装备(002270)
    事件
    华明装备发布2023年年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入19.61亿元，同比增长14.57%，实现归母净利润5.42亿元，同比增长50.90%；2024Q1公司实现营业收入4.51亿元，同比增长9.40%，实现归母净利润1.27亿元，同比增长7.59%。
    投资要点
    电力设备业务高增，盈利能力上行
    2023年公司实现营业收入19.61亿元，同比增长14.57%，其中核心业务电力设备业务实现收入16.25亿元，营收占比83%，同比增长20.4%，主要受益于国内电网投资、工业用电、海外市场等领域需求上行；实现归母净利润5.42亿元，同比增长50.90%；毛利率为52.23%，同比提高2.93pct，净利率为28.08%，同比提高6.82pct，主要得益于电力设备业务占比提升及产品结构优化、海外收入占比提高、规模化效应降本增效等。
    2024Q1公司实现营业收入4.51亿元，同比增长9.40%；实现归母净利润1.27亿元，同比增长7.59%；电力设备业务实现收入3.92亿元，同比增长14.63%。
    出海体量快速提升，海外布局正在进行
    2023年公司海外直接出口收入达2.74亿元，营收占比14%，同比增长79.16%，其中分接开关海外直接出口收入达2.42亿元，同比增长72%，增速显著；同时，公司电力设备业务中直接+间接出口收入比重已超20%。公司出口体量和占比快速提升主要系2022年基数较低、上半年集中交付过去两年累计海外订单、下半年单一市场爆发及短期市场需求提升等。分市场看，目前欧美是公司在海外最大市场，其次是东南亚、中东、中亚、非洲等市场，各区域体量相近。2023年公司在美国市场上从原本的配网设备配套订单拓展至分接开关订单，同时积极在美国本土寻求产能布局机会；另外，考虑到东南亚市场发展增速较快，公司超前在东南亚布局，目前已基本确定选址和方案，正在进行团队组建和细节谈判。
    积极拓展新应用场景，产品结构持续优化
    2023年公司积极拓展产品新的应用场景，在进口产品为主的核电领域、工业整流变压器、特高压领域都实现了新突破，打破海外垄断：已突破特高压领域应用，2023年10月底签订特高压有载换流变批量订单；已突破核电领域应用，首台500kV核电机组变压器分接开关产品发货；首台套115kV移相变压器分接开关正式投运；工业用220kV整流变压器真空有载分接开关正式投运。
    分接开关产品结构方面，由于相较于油浸式开关，真空开关安全性更高，全生命周期的运维和检修成本更低，且目前公司海外竞争对手只销售真空开关，因此真空开关是公司目前销售重点，2023年公司真空开关产品出货占比进一步提升，目前已超过四成，收入占比更高。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为23.35、27.75、32.12亿元，EPS分别为0.73、0.90、1.07元，当前股价对应PE分别为27.8、22.4、18.9倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    海内外电网投资建设进度不及预期；原材料价格波动风险；海外市场拓展不及预期风险；产能建设进度不及预期风险；大盘系统性风险。