公司简评报告：生产经营屡获突破，持续夯实高质发展

海油工程(600583)
    投资要点
    事件：2023年，海油工程实现营业收入307.52亿元，同比增长4.75%；归母净利润16.21亿元，同比增长11.08%；扣非净利润12.37亿元，同比增长44.85%；经营活动现金流量净额51.25亿元，同比增长54.67%；基本每股收益0.37元，同比增长12.12%。其中2023年Q4单季度实现营业收入97.89亿元，归母净利润2.48亿元。
    业绩维持高质发展轨道不变。公司2019-2023年度营业收入和归母净利润CAGR分别达20.24%和175.84%，2023年营收站上300亿元新台阶，提前实现“十四五”规划目标。分年度看，2021年受中海福陆减值以及2022年受中海福陆纳入合并范围影响，公司净利润产生较大波动。当剔除这两项非日常经营的一次性影响后，公司2021/2022/2023年归母净利润分别同比增长81%/56%/58%，公司业绩平稳增长，维持高质且可持续发展轨道不变
    项目进展影响毛利，海外市场不断成熟。2023年公司实现毛利率10.75%，较2022年提升1.76pct，其中海洋工程陆地建造工作量提升，公司来自海洋工程行业的收入明显增长，占总收入比例达73.56%，而由于海洋工程行业四季度新开工项目较多，其毛利率较上年同期下降2.51pct，一定程度上影响公司毛利率表现。分地区来看，境内和境外项目毛利率分别为9.44%和16.15%，境外项目毛利率较上年同期提升10.57pct，公司海外市场不断成熟，海外项目高质量交付的同时盈利能力不断提升。
    生产经营平稳向好，在手订单提供有力保障。2023年公司市场开发获里程碑式突破，全年市场承揽额达339.86亿元，同比增长32.55%，其中海外市场承揽额141.76亿元，同比增长233%。工作量也创历史新高，2023年累计实施规模以上项目72个，其中完工25个；完成钢材加工量47.2万吨，同比增长25%；投入船天2.48万天，同比降低5%。截止2023年末公司在手未完成订单约396亿元，有力支撑公司未来工作量及业绩落地。
    分红比例提升，积极回馈股东。公司拟以2023年末总股本44.21亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利1.47元（含税）。本次共需派发现金约6.5亿元，较2022年增长47%分红比例为40.11%，较2022年提升9.77pct，公司积极展现回馈股东决心。
    盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年的营收分别为332.17/356.22/381.45亿元（原2024-2025年预测为359.48/380.62亿元），归母净利润分别为18.29/20.15/22.09亿元（原2024-2025年预测为25.98/27.11亿元），对应EPS分别为0.41/0.46/0.50元，对应PE分别为15.08/13.69/12.49倍。维持“买入”评级。
    风险提示：原油价格剧烈波动，影响企业盈利能力；全球上游资本开支不及预期风险；海外项目运营风险以及受国际形势影响风险；未来订单不及预期风险。

平煤股份点评：成本管控优异，业绩符合预期

平煤股份(601666)
    投资要点
    事件：公司发布2023年度业绩报告。公司全年实现营业收入315.61亿，同比-12.44%；归母净利润40.03亿元，同比-30.25%；扣非后归母净利润39.77亿元，同比-30.94%。
    Q4营收同环比高增，扣非净利润环比提升。单季度来看，2023年四季度公司实现营业收入84.65亿元，同比+7.9%，环比+18.8%；归母净利润8.65亿，同比-13.3%，环比-4.3%；扣非后归母净利润9.49亿元，同比-3.1%，环比+4.6%。
    煤炭业务：销量稳中有升，成本管控优异。1）公司全年商品煤销量3103万吨，同比+0.3%，2024年公司计划精煤产量1305万吨。2023年商品煤综合售价983.19元/吨，同比-12.1%，综合成本668元/吨，同比-7.71%；分季度看，Q4公司商品煤销量792万吨，同比+7.9%；商品煤综合售价993元/吨，同比-3.9%；综合成本671元/吨，同比-0.6%；2）分煤种看：混煤方面，2023年公司混煤销量1260万吨，同比-2.5%，混煤售价486.58元/吨，同比-13.0%，混煤成本418元/吨，同比-11.1%；精煤方面，2023年精煤销量1271万吨，同比+6.3%，精煤售价1837.8元/吨，同比-15.4%，精煤成本1138.5元/吨，同比-9.1%；其他洗煤方面，2023年其他洗煤销量571万吨，同比-5.4%，其他洗煤售价176.8元/吨，同比-22.0%，其他洗煤成本171元/吨，同比-21.4%。
    分红比例大幅提升，股息率凸显投资价值。根据公司公告，2023年拟每10股派发现金股利9.90元(含税)，共计派发现金股利24.25亿元，占当年归属于上市公司股东可供分配净利润的60.59%，对应股息率为(以3/19日市价计算)8.1%，处于板块中上游水平，高股息尽显投资价值。
    集团优质资产注入可期。为解决同业竞争，平煤神马集团承诺将夏店矿、梁北二井矿、汝丰科技等集团资产在投产后36个月内注入上市公司，预计到2025年，公司原煤产能达到4000万吨以上，精煤产量1500万吨以上，长期增量有保障。
    盈利预测：考虑到公司在建矿井产能不断释放以及未来产品价格变化，我们预计公司2024-2026年合计收入分别为340/354/361亿元，归母净利润分别为44/47/50亿元，EPS分别为1.88/1.99/2.12元，PE分别为6.49/6.15/5.75，维持“买入”评级。
    风险提示：项目进展不及预期；煤炭价格超预期下行；基建项目开工不及预期

舍得酒业23年报点评：符合预期，静待行业拐点

舍得酒业(600702)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩：
    23Q4：收入18.4亿（+27.6%），归母4.8亿（-1.9%），扣非4.6亿（-1.4%）。
    23年：收入70.8亿（+16.9%），归母17.7亿（+5.1%），扣非17.2亿（5.6%）。
    收入、利润基本符合市场预期。
    收入：中高档量增价减
    23年收入70.8亿，同比+16.9%。其中，白酒业务实现收入65.6亿元，同比+16.0%，销量4.35万千升，同比+5.2%，吨价15.07万元/千升，同比+10.3%。
    分价格带看：公司产品结构稳定。23年中高档/普通酒实现收入分别为56.55/9.05亿元，同比+16.0%/16.1%。其中，中高档酒占比同比持平，达86.2%，产品结构稳定。其中，品味舍得预计增速16%左右，舍之道系列、T68增速高于公司整体水平。主要系品味舍得消费场景以商务宴席为主，受宏观经济扰动较大；舍之道、T68消费场景以大众宴席与自饮为主，受宏观经济扰动较小，且有疫后回补效应。？分量价看：中高档量增价减，普通酒量减价增。23年中高档白/普通酒销量分别为1.91/2.44万千升，同比+27.9%/-7.6%；吨价分别为29.6/3.7万元/千升，同比-9.3%/+25.7%。中高档量增价减主要系100-200元价格带的舍之道系列增长更快，拉低中高档酒均价。普通酒量减价增延续过往趋势。
    分地区看：省内外并重，经销商规模均出现小幅下滑。23年省内外白酒收入分别为18.8/46.8亿元，同比+16.8%/+15.6%，省内占比提高0.2pct至28.7%。从渠道质量看，23年省内/外经销商数量分别净增加72/425家，平均经销商规模分别为477/207万元，同比-4.5%/-6.1%。
    盈利：产品结构下滑+费用率维持高位，盈利能力有所扰动
    23年公司整体毛利率74.5%，同比-3.2pct；销售费率/管理费率同比+1.4/-0.7pct；归母净利率同比-2.8pct，达25.0%。
    从产品结构看：中高档毛利率下降拖累公司整体表现。23年中高档/普通酒毛利率分别为83.2%/49.3%，同比-2.8pct/+0.4pct。中高档毛利率下降，主要系毛利率相对更低的舍之道系列增速更快，导致产品结构下滑所致。
    从费用率看：销售费用率维持高位，管理费用率略有下降。23年公司销售费用率/管理费用率分别为18.2%/9.0%，同比+1.4pct/-0.7pct。公司销售费用率维持高位主要系公司持续投入费用帮助渠道去化库存，管理费用率有所降低主要系公司持续内部挖潜提效。
    投资建议：公司经营能力强，静待行业拐点，维持“买入”？我们的观点：
    在23年次高端白酒行业面临较大压力之际，公司仍努力保持价盘稳定与渠道相对可控，积极帮助渠道去化库存。24春节期间，公司通过返向红包等费用投放，主力产品（品味舍得/舍之道/沱牌）开瓶率大幅提升，库存持续去化，当前渠道库存处于安全红线以内。库存去化提振经销商回款意愿，预计3月下旬集中回款，有望达成Q1回款任务。全年来看，公司在成熟市场做深做透，在新兴市场通过首府战役激发区域消费氛围；夜郎古经历整合后，24有望迎来经营拐点，贡献收入增长弹性。
    盈利预测：考虑到次高端价格带需求复苏仍需时间，我们调整2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入81.11/95.51/113.75亿元（前24-25年预测值82.68/101.03亿元），同比+14.5%/+17.8%/+19.1%；实现归母净利润20.55/24.66/30.28亿元（前24-25年预测值22.12/27.59亿元），同比+16.0%/+20.0%/+22.8%；当前股价对应PE分别为13.76/11.47/9.34倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

功率龙头有望进入边际改善周期

扬杰科技(300373)
    投资要点：
    公司是垂直一体化布局的功率半导体IDM国产龙头，产能规划合理，下游需求结构性改善，有望率先迎来边际复苏。
    产业链垂直一体化布局，8英寸产能逐步释放
    公司集研发生产销售于一体，致力于半导体硅片、芯片及器件制造、集成电路封测等产业链垂直一体化布局，2023年上半年半导体功率器件/分立器件芯片/半导体硅片收入占比分别为85%/10%/3%。公司产品包括功率二极管、整流桥、小信号、MOSFET、IGBT、SiC器件等多种功率器件，可以为客户提供一揽子产品、技术、服务的解决方案。随着公司楚微半导体8英寸晶圆厂产能的逐步释放，公司的供应保障和成本控制能力将进一步提升。
    发力汽车和光伏等领域，新产品不断突破
    公司积极推进新能源汽车和光伏储能等新兴领域的产品认证和量产，完成了8英寸1200V沟槽IGBT的10A-200A全系列开发工作，重点布局工控、光伏逆变、新能源汽车等应用领域，公司自主开发的HPD以及DCM全碳化硅主驱模块目前已经获得多家Tier1和终端车企的测试及合作意向，计划于2025年完成全国产主驱碳化硅模块的批量上车。
    海内外双品牌运营打开市场空间
    公司始终坚持海内外双循环模式，海外客户对公司产品认可度和购买力持续增强，公司以“MCC”品牌运营欧美市场，以“YJ”品牌运营中国地区和亚太市场，2022年海外收入占比达到约31%。已经形成国内国际两个市场双循环、相互促进的新发展格局，海外客户拓展将是公司未来发展的重要战略规划之一。
    盈利预测、估值与评级
    我们预计公司2023-2025年营业收入分别为55.92/65.81/76.80亿元，同比增速分别为3.50%/17.68%/16.71%；归母净利润分别为9.04/11.23/14.10亿元，同比增速分别为-14.77%/24.30%/25.57%；3年CAGR为9.98%，EPS分别为1.66/2.07/2.60元，对应PE分别为25/20/16倍。鉴于公司是国内功率半导体IDM领军企业，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司24年25倍PE，目标价51.71元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求复苏不及预期、产能建设不及预期、行业竞争加剧等
   

盈利处历史相对低位，分红率维持高水平

海螺水泥(600585)
    公司23年归母净利润104.3亿元，同比下降33.4%
    公司发布23年年报，全年实现收入/归母净利润1409.99/104.3亿元，同比分别6.8%/-33.4%，实现扣非归母净利润99.7亿元，同比下降33.72%。其中Q4单季度实现收入419.56亿元，同比下降10.14%，归母净利17.58亿元，同比下降45.74%，扣非归母净利润18.1亿元，同比下滑40.6%。
    水泥市占率或进一步提升，骨料收入保持高增
    公司23年自产水泥熟料收入840.51亿元，同比下降11.41%，自产自销水泥熟料2.85亿吨，同比上升0.72%，市占率或进一步提升，吨均价同比下滑61.8元达273.5元/吨，受煤炭采购价格及煤耗下降影响，吨成本同比下降34.0元达205.0/吨，最终实现吨毛利68.4元/吨，同比减少27.8元。23年公司骨料销售收入达38.64亿元，同比+73.32%，毛利率48.32%，同比-11.98pct。23年公司资本性支出195.1亿元，新增水泥/骨料产能705/4070万吨，混凝土产能1430万立方米，光储发电装机容量67兆瓦，23年底具有熟料/水泥产能2.72/3.95亿吨，骨料1.49亿吨，混凝土3980万立方米，在运行光储发电装机容量542兆瓦。24年公司计划资本性支出152亿元，同比23年实际支出减少22.1%，预计24年新增熟料/水泥/骨料产能390/840/2550万吨、商混720万立方米，产能持续扩张。
    盈利能力处历史相对低位，现金流保持充沛
    公司23年毛利率16.57%，同比-4.7pct，23Q4毛利率12.42%，同比/环比分别-1.5/-3.8pct，23年公司整体期间费用率6.96%，同比-0.05pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.09/-0.2/-0.2/+0.46pct，最终实现归母净利率7.4%，同比下降4.46pct，盈利能力处历史相对低位。期末资产负债率19.6%，同比减少0.08pct。公司23年实现经营性现金流201.1亿元，同比增长108.4%，主要系应收票据、应收账款、存货、预付款项等科目较年初下降所致，年末在手货币资金达683.6亿元，现金流依旧充沛。
    分红率维持高水平，水泥主业仍具备较强竞争力
    我们认为公司水泥主业仍具备较强竞争优势，当前盈利下降空间有限，若需求企稳价格弹性仍可期待，同时骨料、商混、环保和海外市场有望提供利润增量。23年公司现金分红及现金回购A股股份所折算的派息额为54.05亿元，占归母净利润比重为51.82%，仍维持高水平。考虑行业需求下滑，下调24-25年归母净利润预测至134.1/148.7亿元（前值149/169亿元），预计26年归母净利润为162.9亿元。参考可比公司，给予公司24年0.8倍PB，对应目标价29.2元，维持“买入”评级。
    风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

2023年年报点评：战略转型打开增长空间，研发投入引业绩短期承压

中科创达(300496)
    事件：2024年3月20日公司发布2023年年度报告，公司2023年全年实现营收、归母净利润分别为52.42亿元（yoy-3.73%）、4.66亿元（yoy-39.40%）。经营活动产生的现金流量净额7.55亿元，较上年同期增长51.89%。
    大力研发推动战略转型，开启从云到边终端大模型交互革命。2023年度是公司关键的战略转型期，公司2023年研发投入高达14.58亿元，创历史新高。公司推出了Rubik大模型，除核心语言大模型以外，围绕人机交互和现有业务搭建生态。在拥有能力强大的大模型同时，也会把大模型变成各种各样的中小模型，以满足各类场景和知识的拆分、提高与客户的适配性。公司立足于“重构计算，引领端侧智能”的未来设想，在整车操作系统、工业机器人、端侧智能的创新业务方向谋划战略投入，实现产品和技术突破，积极布局面向下一代智能化创新赛道的产品和技术。
    “AI智能化端侧”主线显著，拓宽智能终端成长空间。公司发挥其在OS+终端方面的经验和优势，结合AI大模型的研发和落地，在智能手机、智能物联网上激发新动能。在智能手机方面，伴随着AI手机将迎来新一轮的产业迭代，公司拓宽与鸿蒙合作领域，将深度参与研发，抢占技术战略高地，成为鸿蒙生态重要合作伙伴。在智能物联网方面，公司AIPC研发到出货的进展顺利，“物联网产品+车载”的融合跨界产品陆续上车。同时搭载了尖端的“高通XR2+平台”的MR HMD Pro产品推出，端侧智能算法的视频会议一体机新品也发布成功。
    新战略下智能汽车、机器人业务或将引领未来增长。在智能汽车方面，公司智能驾驶的软件收入实现营业收入1.82亿元，取得历史性突破；相关软硬一体的域控产品也已经完成实车验证，预计今年内域控产品将取得定点客户的突破。同时，公司面向"舱驾融合"的中央计算的发展也取得成果，在业界首发了“滴水OS”整车操作系统，并且公司基于Snapdragon Ride？Flex系统芯片自研的舱驾融合域控制解决方案也已经发布。在机器人业务上，目前公司的工业移动机器人产品已在汽车及零部件、锂电、3C、食品及饮料等行业形成落地应用，2024年或将实现新增订单和客户收入。
    投资建议：因智能物联网市场需求下降以及智能手机整体出货速度放缓，公司业务增长受到影响。但是2023年作为战略调整的一年，公司加大研发投入，将发力于第二增长曲线（现有业务+端侧智能）、第三增长曲线（端侧智能+新业务)。公司未来有望在机器人软件、整车操作系统以及智能端侧上展现核心竞争力。我们预计中科创达2024-2026年归母净利润分别为7.17、10.40、12.83亿元，对应市盈率41X、28X、23X，维持“推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；软件技术落地不及预期。

2023年年报点评：全年销量增长、毛利率改善，项目推进打开中长期成长空间

万华化学(600309)
    投资要点：
    公司公布2023年年报，全年实现营业收入1753.61亿元，同比+5.92%；实现归母净利润168.16亿元，同比+3.59%；实现扣非归母净利润164.39亿元，同比+4.06%。公司将每10股派息16.25元，现金分红占公司归母净利的30.34%。
    全年销量增长、毛利率改善，四季度业绩同比大幅改善。公司全年利润同比实现增长，一方面是由于新装置产能快速释放，产品销量同比增长；另一方面，受主要化工原料及能源价格下降等因素影响，产品生产成本同比下降，全年毛利率同比小幅提升0.22个百分点至16.79%。单季度来
    看，公司四季度业绩同比快增、环比略降。公司Q4实现营业收入428.07亿元（YoY+21.80%,QoQ-4.72%），实现归母净利润41.13亿元（YoY+56.65%,QoQ-0.53%），实现扣非归母净利润40.11亿元（YoY+66.61%,QoQ-2.60%）。公司Q4毛利率是16.86%（YOY+0.85pcts,QOQ-0.57pcts），净利率是10.38%（YOY+2.39pcts,QOQ+0.13pcts）。
    聚氨酯、新材料产品收入增长，石化产品收入下降。分产品来看，公司2023年聚氨酯系列产品实现销量489万吨，同比+16.93%，营业收入673.86亿元，同比+7.14%，毛利率是27.69%，同比+3.24pcts；石化系列产品实现销量472万吨，同比+4.02%，营业收入693.28亿元，同比-0.44%，毛利率是3.51%，同比-0.23pcts；精细化学品及新材料系列产品实现销量159万吨，同比+67.84%，实现营业收入238.36亿元，同比+18.45%，毛利率是21.42%，同比-6.21pcts。
    在建项目稳步推进，打开中长期增长空间。公司120万吨/年乙烯项目开工仪式3月9日在万华烟台工业园乙烯裂解施工现场顺利举行，该项目下游规划高端聚烯烃，主要包括乙烯裂解装置、低密度聚乙烯（LDPE）装
    置、聚烯烃弹性体（POE）等装置。此外，公司福建MDI装置将通过技术改造，在现有基础上，将MDI产能由40万吨/年扩至80万吨/年，将TDI产能由25万吨/年扩至33万吨/年，进一步巩固公司在全球MDI和TDI领域的龙头地位。
    投资建议：公司目前已形成深度一体化的聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大产业集群。通过持续加大技术创新、不断延伸产业链、扩大高端化产品生产，公司将进一步夯实龙头地位，实现持续发展。预计公司2024年基本每股收益是6.03元，当前股价对应2024市盈率是13倍，维持买入评级。
    风险提示：项目工程进度、收益不及预期风险；欧美经济需求走弱导致

深度研究：储能微逆白马，高成长+高弹性可期

德业股份(605117)
    【投资要点】
    公司全面覆盖储能、组串、微型逆变器产品矩阵，是行业内少见的实现三类产品协同增长的逆变器企业。我们认为公司具备小家电基因，已然成长为储能微逆板块白马，当前时点仍具备高成长性和高弹性。
    高成长：差异化市场、多元化产品、高效率渠道。公司微型逆变器的主要市场为巴西、德国等，组串式逆变器的主要市场为巴西、印度等，储能逆变器的主要市场为南非、美国等。
    1）市场：公司市场定位清晰，率先开拓新兴市场潜力大，不止于南非和巴西，以自主品牌加贴牌模式适应110多个国家和地区客户。
    2）产品：新兴市场的逆变器产品需求更加多元化，公司避开红海，主打储能逆变器和微逆。
    3）渠道：自带家电基因，销售和管理费用率低于行业。公司在南非较早成为中国建材南非销售平台的代理商，在逆变器领域战略合作关系紧密，高溢价和高推广效率兼备。
    高弹性：降息+微逆美国拓展带来需求弹性，库存消化快于行业，优质产能扩张带来规模进一步提升。
    1）需求：订单持续改善，预计24Q1出货环比增长20%-30%，我们预计2024年逆变器收入有望在60亿元左右，且不排除超预期的可能性。其中储能逆变器是增量收入主要来源，营收有望超40亿元。微逆销量有望恢复增长，营收在10亿元左右，主要由于美国市场完成认证打开市场，巴西和德国市场将恢复正常增长。需求有望超预期的逻辑在于组件降价、海外利率预期下降、终端回报率恢复提升，进而带动销量提升。
    2）库存：目前公司欧洲逆变器库存较少，但行业库存仍处于去化过程中，预计2024年上半年能调整到正常状态。我们认为，随着行业洗牌和库存消化，优质生产商、分销和经销商合作优势将更加突出。
    3）产能：我们认为公司新增产能较为优质，盈利水平较高，且有望对2025年业绩有明显影响，但不排除项目提前逐步达产的可能性。
    【投资建议】
    公司全面覆盖储能、微型逆变器、组串产品矩阵，是行业内少见的实现三类产品协同增长的逆变器企业。长期而言，新兴市场足够大，当前时点仍具成长性。短期而言，随着能源价格企稳和利率下降带来需求恢复，公司库存消化优于行业，优质项目扩产带来高弹性。我们预计公司2023-2025年收入分别为76/104/138亿元，归母净利润分别为18.0/25.3/34.8亿元，对应当前股价PE分别为21/15/11倍。
    中美定价体系或有不同，但考虑到美股映射关系，且估值原理和价值分析方法不因国别之分而有长期显著差异，因而我们将Enphase、阳光电源、固德威等逆变器全球龙头作为可比公司，2022-2024年平均PE分别为38/26/22倍。考虑到2024年行业景气度有望修复，估值有上修空间，公司在新兴市场高效布局差异化产品，高成长性和高弹性兼并，20-30倍市盈率估值较合理，即市盈率中枢25倍，目标12个月内市值633亿元（目标价147元）。我们上调公司至“买入”评级。

公司处战略调整期业绩承压，智能车和机器人值得期待

中科创达(300496)
    事项：
    公司公布2023年年报。报告显示，2023年，公司实现营业收入52.42亿元，同比下降3.73%；实现归母净利润4.66亿元，同比下降39.36%；实现扣非归母净利润3.40亿元，同比下降49.62%。每10股派发现金红利2.49元（含税），不送红股不以资本公积转增股本。
    平安观点：
    公司进入战略转型期，重点领域保持较高投入。2023年，公司收入下降3.73%，归母净利润和扣非归母净利润较上年同期出现大幅下降。但是，公司依然在按照年初制定的战略转型策略，持续加大智能汽车等板块的研发投入。2023年，公司研发费用达到9.51亿元，占营业收入的比重为18.13%，占比较上年同期上升2.58个百分点。公司集中加大了对整车操作系统、边缘计算站、扩展现实（XR）、Kanzi2025等战略性领域的投入。年报显示，2023年公司在整车操作系统、工业机器人在产品开发上都实现了关键进展，预计2024年有望进入投资回报期。从当季来看，公司在四季度经营压力最为明显，当季实现收入13.66亿元，同比下降14.2%；当季净亏损1.23亿元，上年同期为盈利1.30亿元，同比转亏。
    智能汽车是公司三个业务板块中，唯一仍保持正增长的领域。2023年，公司智能汽车业务实现营业收入23.37亿元，同比增长30.34%。其中，智能驾驶业务发展迅猛，智能驾驶的软件收入实现营业收入1.82亿元，该领域实现了重大突破。2023年，公司大力投入整车操作系统与舱驾一体HPC产品的研发，并且行业首发了整车操作系统产品——“滴水OS”整车操作系统。在自动驾驶领域，公司和高通、地平线、英伟达等芯片厂商都在展开密切的合作。公司和高通、立讯精密投资成立的苏州畅行智驾汽车科技有限公司，已经推出自主研发的行泊一体智能驾驶域控制器，并已经完成初步实车验证。此外，公司与地平线的合资公司发展迅速，各个基于征程芯片的项目正在稳步推进，已经顺利实现量产。
    智能物联网开始恢复，并积极发力机器人赛道。物联网在发展过程中，离不开操作系统、标准中间件、行业中间件和行业算法等软件，公司也是看到这个方向的战略性机会，持续在投入。上半年，公司该业务板块实现收入5.05亿元，同比下降38.53%；下半年，行业开始恢复，全年降幅有所收窄，2023年全年该领域实现收入14.89亿元，同比下降15.45%。公司认为，尽管在物联网某些品类出现下滑，但由于公司建立了丰富的物联网核心产品线，并且实现了平台整合能力，进步较为明显。除了物联网之外，公司在积极布局机器人赛道。2023年9月27日，公司的机器人团队——晓悟智能成立，确立了机器人业务的核心。产品节奏上，2023年公司已经发布了面向仓储物流、生产制造的场景打造的智能移动机器人产品，可以实现自动化入库、拣选、分拨等工作业。公司将持续把机器人事业的产品、技术、团队等综合资源进行战略整合，将不断在AMR、叉车机器人、复合机器人等全系列产品上深耕。
    智能软件业务下滑比较明显，公司正在拓展与AI手机、鸿蒙生态等市场机会。2023年，整个智能手机市场面临着较大压力。根据IDC发布的最新报告显示，2023年全年，中国智能手机市场出货量约2.71亿台，同比下降5.0%，创近10年以来最低出货量。智能手机解决方案是智能软件业务的核心，也受到了较大冲击，收入出现大幅下降。2023年，公司智能软件业务实现营业收入14.16亿元，较上年同期下滑25.12%。但是，该领域的市场机会依然存在，手机市场开始复苏，折叠屏和AI手机都在助推行业向好，公司也在积极寻找相关领域的机会。围绕高通第三代骁龙8s移动平台，公司有望获得更多合作空间。同时，公司也在拓宽与鸿蒙OS的合作领域，将深度参与研发，有望成为鸿蒙生态重要合作伙伴。
    投资建议：2023年，公司面临着较大的经营压力，受到市场需求波动等因素影响，智能软件和物联网业务均出现了较大幅度的下滑。但是，我们也看到，公司所坚持的智能汽车依然具备较好的增长潜力。从中长期趋势上看，汽车赛道智能驾驶、舱驾融合等方面的需求依然旺盛，公司重点投入的整车OS、域控等产品依然有较大空间；智能软件业务有望随着消费电子复苏以及新技术的加入而更加有活力，智能机器人业务有希望为公司带来新的增长空间。根据公司经营情况及对行业的判断，我们调整了公司盈利预期，预计2024-2026年公司净利润分别为6.79亿元（原值为9.60亿元）、8.45亿元（原值为12.23亿元）、10.47亿元（新增）；对应3月19日收盘价PE分别为44.7X、35.9X和29.0X。虽然短期业绩有波动，但是我们依然看好公司在软件服务行业的地位以及所投方向的较好前景，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）智能汽车发展不及预期。智能汽车业务发展与汽车智能化进程紧密相关，如因技术、市场等因素拖累，智能汽车发展和普及缓慢，则会拖累公司智能汽车业务的增长。2）智能物联网发展不及预期。智能物联网是公司大力拓展的战略业务，具有海量的市场规模，但仍属于导入期，热点分散，不确定性较大。如果公司不能把握行业特点，客户拓展进度和订单数量不及预期，将对公司业绩造成不利影响。3）产品技术研发不畅。作为典型的技术驱动型企业，公司业务发展高度依赖新技术、新产品的研发，若研发进展低于预期，或影响企业的市场竞争力。

华能国际2023年报点评：煤电盈利仍有提升空间，新能源装机有望加速

华能国际(600011)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报，全年实现营收2543.97亿元，同比增长3.11%；实现归母净利84.46亿元（扣非56.11亿元），同比增长214.33%（扣非同比增长159.56%）。23Q4单季度实现营收630.75亿元，同比增加0.48%；实现归母净利润-41.18亿元（扣非-37.84亿元）。利润分配方案为每股派发现金红利0.2元（含税）。
    煤电扭亏为盈，财报质量大幅提升。
    分板块来看，全年煤电盈利4.33亿元，相较2022年亏损173.25亿元实现扭亏为盈，主要受益于全年煤价波动下行；燃机盈利7.77亿元，同比增长35.08%；风电盈利59.13亿元，同比减少5.16%；光伏盈利20.44亿元，同比增长78.08%，主要受益于装机、电量增长；大士能源盈利43.55亿元，同比增长131.9%。
    报告期公司毛利率、净利率分别为12.12%、3.57%，同比+9.08pct、+7.66pct；期间费用率6.72%，同比-0.13pct；ROE(加权)11.25%，同比+29.75pct。报告期，公司有28.34亿的非经常性收益，主要是转让四川公司（水电）49%股权实现19.96亿元投资收益。公司全年计提减值30.99亿元，同比增加3.19亿元，拖累全年盈利水平。在业绩扭亏为盈背景下，公司负债率有所改善、经营现金流也得到大幅提升：报告期公司资产负债率68.33%，同比-6.49pct。报告期公司经现净额454.97亿元，同比增加39.91%。
    24年以来煤价持续下行，煤电盈利仍有提升空间。
    报告期公司境内合并报表口径累计完成上网电量4478.56亿千瓦时，同比增长5.33%；其中煤机/燃机/风电/光伏上网电量分别为3758/277/318/109亿千瓦时，同比分别+3.27%/+5.15%/+16.14%/+81.67%。风电、光伏装机增长带动发电量提升。平均上网结算电价为0.51元/千瓦时，同比下降0.23%，基本保持稳定。
    公司全年煤电业务实现扭亏，但相对93GW的装机，整体盈利水平仍处于较低水平，利润总额4.33亿元，对应度电盈利仅为0.001元。2024年以来煤价持续下行，年初至3月19日，秦港5500大卡动力煤均价912元/吨，同比下跌224元/吨；3月19日，秦港5500大卡动力煤855元/吨，同比下跌253元/吨。目前供暖季结束进入需求淡季，在电厂库存处于高位、以及水电和新能源挤压煤电出力的背景下，我们预计市场煤价仍有下行空间，有望带动长协煤占比增加以及煤电盈利持续提升。
    全年风光新增装机9GW，24-25年装机有望加速。
    公司全年新增新能源装机8.86GW（同比增长46%），其中风电2.03GW、太阳能6.83GW。截至2023年末，公司新能源累计装机28.61GW（同比+44%），占总装机容量的21%。考虑燃机、水电等其他清洁能源，低碳清洁能源装机占比达到31%，装机结构不断优化。公司目前煤电装机占比仍然较高，响应集团及国资委能源转型要求的积极性强。随着风电、光伏上游价格下降，我们预计2024-2025年新增装机加速至年均10GW左右。
    估值分析与评级说明：
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为142.50亿元、157.64亿元、173.16亿元，对应PE分别为10.1倍、9.1倍、8.3倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：
    煤价超预期上涨的风险；新能源开发进度不及预期的风险；上网电价下调的风险。

2023年年报点评：业绩保持高增，产品布局持续拓展

爱美客(300896)
    投资要点：
    事件：公司发布2023年年报，实现营业收入28.69亿元，同比增长47.99%；归母净利润18.58亿元，同比增长47.08%。
    点评：
    公司业绩保持高速增长。2023年，公司实现营业收入28.69亿元，归母净利润18.58亿元；其中，四季度收入6.99亿元，同比增长55.55%，归母净利润4.40亿元，同比增长62.20%，扣非后归母净利润4.36亿元，同比增长87.73%。公司产品矩阵持续完善且具备差异化，产品定位清晰。2023年，我国社会全面恢复常态化运行，医美行业复苏态势明显，公司通过产品组合优势以及不断创新的营销模式，进一步提升公司产品竞争力和品牌影响力，推动公司市场占有率与渗透率上升。
    “嗨体”推动溶液类产品稳步增长，“濡白天使”拉动凝胶类产品收入高增。2023年，公司以嗨体为核心的溶液类产品实现销量514.13万支，同比增长48.88%，收入16.71亿元，同比增长29.22%。主要得益于明星产品“嗨体”在治疗熊猫眼及颈纹的地位稳固，品牌价值日益增长，销量稳增凝胶类注射产品方面，2023年销量突破100万支，同比增长36.13%，收入11.58亿元，同比增长81.43%。这主要得益于公司童颜针产品延续良好增长势头，成为构筑现象级产品矩阵的有力支撑点。
    公司盈利能力保持高水平。2023年，公司销售毛利率95.06%，同比提升0.24个百分点，销售净利率64.65%，同比微降0.73个百分点。公司销售毛利率已经连续5年保持在90%以上，销售净利率连续4年保持在60%以上。从费用率来看，2023年，公司销售费用率9.07%，同比增加0.68个百分点。公司坚持“直销为主，经销为辅”的差异化营销模式，2023年是疫后复苏第一年，公司加大营销投入，在收入端成效较明显。同期，公司管理费用率5.03%，同比优化1.44个百分点，主要是港股上市费用减少所致。
    公司重视研发，多方面布局。2023年，公司研发费用2.50亿元，同比增长44.5%，占营收比重8.72%。目前，公司拥有8张Ⅲ类医疗器械注册证，累计授权专利74项。公司在研产品储备丰富，包括用于治疗颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、用于去除动态皱纹的A型肉毒毒素、用于软组织提升的第二代面部埋植线、用于慢性体重管理的司美格鲁肽注射液、用于溶解透明质酸可皮下注射的注射用透明质酸酶等。除针剂类产品外，公司开始布局设备类产品，已与韩国Jeisys签署《经销协议》。Jeisys授权公司负责其旗下Density和LinearZ医疗美容治疗设备及配套耗材在中国内地(不含香港、澳门、台湾)的推广、分销、销售和相关服务，助力公司实现在能量源设备管线的突破。
    投资建议：公司专注于医美产品，系医美针剂龙头，享受医美市场红利。公司医美产品管线丰富，濡白天使和双生天使将持续放量，且目前已战略布局设备类产品，未来将进军体重管理市场，具备高成长性。我们预计，2024年，公司的每股收益为11.59元，当前对应PE为30倍，维持买入评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险；新产品研发和注册风险；新产品市场接受度不及预期等。

驱蚊赛道国货龙头，婴童护理业务打开增长空间

润本股份(603193)
    润本股份：驱蚊&个护行业领先企业，定位驱蚊+婴童细分赛道实现差异化竞争。润本品牌创立于2006年，主要从事驱蚊和个护产品的研发、生产和销售。公司把握新零售时代发展机遇，发挥研产销一体化优势，成功打造出驱蚊产品、婴童护理产品、精油产品三大核心产品系列。根据公司招股书，22年公司驱蚊产品在驱蚊市场的份额约5.0%，婴童护理产品在婴童护理市场份额约1.9%，公司在驱蚊和婴童护理细分行业较分散的市场竞争格局下均取得较高的市占率，市场认可度较高。23年公司在上交所主板上市，计划使用9.03亿元募资建设新工厂和品牌渠道等，募投项目完成有望进一步提升公司竞争力。
    驱蚊/婴童护理行业稳健增长，儿童消费市场贡献主要动力。1）驱蚊杀虫行业：灼识咨询数据显示，我国驱蚊杀虫行业市场规模从17年的51.8亿元增至22年的74.6亿元对应CAGR为7.6%；2027年市场规模有望达101.7亿元，对应22-27年CAGR为6.4%。近年来，母婴群体对安全、温和性的驱蚊用品的需求增加带动儿童驱蚊市场快速发展，华经产业研究院数据显示，我国儿童驱蚊消费市场规模从16年的3.9亿元增至19年的9.0亿元，24年有望达21.7亿元。竞争格局方面，中国驱蚊杀虫行业竞争格局较为稳定，12-21年我国驱蚊杀虫市场CR5~60%。2）婴童护理行业：欧睿数据显示，08-19年，中国婴童护理市场规模从54.2亿元增至258.5亿元，对应CAGR为15.3%；20年受新冠疫情、生育率下滑等多因素影响，婴童护理行业市场规模增速略有下滑；中长期来看，受益于国民收入水平持续提高、精细化育儿意识提升等因素驱动，中国婴童护理市场规模有望在27年达到490.7亿元，对应22-27年CAGR为9.7%。竞争格局方面，在国内新兴品牌快速成长以及外资品牌的加入下，我国婴童护理市场行业竞争加剧，行业集中度降低，欧睿数据显示，13-22年我国婴童护理市场CR5从43.3%降至16.3%，CR10从53.5%降至26.2%。我国婴童护理市场目前处于增长阶段且呈现多元化、精细化发展趋势，行业格局尚未稳定，短期看竞争格局将随入局者的增加进一步分散。
    “丰富产品矩阵+全渠道销网布局+重研发与促产能”，公司护城河持续拓宽。1）产品矩阵持续丰富，满足消费者多样化需求：公司坚持“大品牌、小品类”战略，以驱蚊作为市场切入点，迅速拓展至更为广阔的婴童护理及精油市场，推出驱蚊喷雾、卫生湿巾、皴裂膏、精油香圈等新型产品，持续拓宽消费客群；同时产品原料合作默克、德之馨等国际知名供应商，定价卡位0~60元的高性价比价格带，具备较强的产品竞争力。2）线上“种草-直播-销售”+线下布局完善，打造全渠道销售网络：公司开拓天猫、京东等传统线上平台以及抖音、拼多多、快手等新兴平台进行产品销售，通过小红书进行内容“种草”，辅以抖音达人、天猫超头主播等带货，品牌知名度迅速提升的同时线上渠道收入持续增长，20-22年公司线上渠道收入贡献度分别为78.7%、77.7%、78.0%；未来，公司将继续以线上销售为主，积极增加商超、百货商店等线下实体店的合作家数，线上线下融合发展，实现对消费者群体全方位覆盖。3）重视研发布局夯实产品基础，自建生产基地保障产能：公司重视产品研发和技术创新，截至22年末，公司开发6项自研技术，储备9余项研发项目，全方位赋能产品推陈出新。同时，公司自建广州、义乌两大生产基地，打造56条自动化生产线，实现80%+的产品可自行生产，快速响应客户需求。
    投资建议：公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，通过深耕细分市场实现差异化竞争，目前已在驱蚊市场和婴童护理市场建立起良好的知名度和市场认度，未来有望通过持续提升的研发能力和生产力、不断完善的渠道结构，推进新产品的上市和销售，驱动公司收入稳健提升，我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.16、2.89、3.61亿元，同比增速分别为35.0%、33.9%、24.9%，3月20日收盘价对应PE为31X、23X、19X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：电商平台销售相对集中；新品研发不及预期；募投项目进展不及预期。

2023年年报点评：2023年归母净利润同比+47%，业绩符合预期

爱美客(300896)
    事件概述：公司于3月19日发布2023年报，实现营业收入28.69亿元，同比+47.99%；实现归母净利润18.58亿元，同比+47.08%；扣非归母净利润为18.31亿元同比+52.95%。其中，Q4实现营业收入6.99亿元，同比+55.55%；实现归母净利润4.40亿元，同比+59.00%；实现扣非归母净利润4.36亿元，同比+87.73%。
    产品矩阵差异化布局，拉动收入持续上行。从产品角度，公司凭借全方位且具备差异化的产品矩阵与清晰的产品定位，产品竞争力与影响力日益增强。2023年，溶液类注射产品营业收入为16.71亿元，同比+29.22%，在营收中占比58.22%，其中，以“嗨体”为核心的溶液类注射产品稳步增长，“嗨体”系列产品上市以来在医美机构端较充分渗透，主要由机构复购拉动收入增长；凝胶类注射产品收入11.58亿元，同比+81.43%，在营收中的比重同比+7.44pct至40.35%，主要系濡白天使保持良好增长势头，成为公司构筑现象级产品矩阵的有力支撑点，品牌影响力日益提升，此外，如生天使23年7月上市以来，处在机构拓展期，有望在机构加快渗透，与濡白天使构筑新的增长极。从渠道看，截至23年末，公司已拥有超过400名销售和市场人员，覆盖终端约7000家医美机构；公司坚持“直销为主、经销为辅”的模式，直销与经销模式收入占比为62.26%与37.74%。
    毛利率稳健上行，费率控制良好。①毛利率端，2023年，公司毛利率达95.09%，同比+0.25pct；溶液类注射产品、凝胶类注射产品的毛利率分别为94.48%与97.49%，同比+0.25与+0.97pct。其中，23Q4，毛利率为94.45%，同比-1.18pct。毛利率呈现稳中向上态势，主要系公司收入持续上行，规模效应的作用下成本下行；及高端线产品濡白天使占比提升，拉动产品结构优化，未来随再生材料濡白天使与如生天使收入快速增长，有望继续拉动公司的整体毛利率上行。②费率端，2023年，公司销售费率、管理费率、研发费率分别为9.07%、5.03%、8.72%，同比+0.68、-1.44、-0.21pct；23Q4，销售费率、管理费率、研发费率为6.90%、4.62%、12.97%，同比+0.45、-9.50、+0.06pct，Q4管理费用率同比明显下滑主要系去年同期港股申报的上市服务费和人工费较高。随公司加大销售费用管控、优化管理效率，收入保持快速增长趋势下，我们预计销售费率与管理费率有望继续摊薄；同时公司高度重视研发投入，预计研发费率将维持稳定区间。结合毛利率与费率情况，2023年，公司净利率为64.65%，同比-0.73pct，其中Q4净利率为62.83%，同比+1.51pct。
    产品先发优势突出，持续接棒放量拉动公司高增长。①核心产品嗨体：嗨体2.5与冭活泡泡针作为水光针合规产品，受益行业监管趋严，实现市场份额持续上行；祛预纹市场，消费者复购与渠道下沉拉动销售增长；熊猫针在医美机构的铺货加速，眼周年轻化市场需求促增长。目前，嗨体系列产品在机构端渗透率已相对充分，我们认为未来拉动收入增长的更多来自于机构复购，预计嗨体系列产品收入增速将趋近医美行业市场规模的整体增速水平。②再生材料：濡白天使延续良好增长态势，加快机构渗透；如生天使于23年7月末发布，其兼具填充与紧致效果，且对医生的技术手法要求更低，有望承接更多再生材料类产品的客户需求，与濡白天使共同构筑新的增长极。③后续产品矩阵带来新看点：用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶（宝尼达二代）处于注册申报阶段，用于改善眉间纹的注射用A型肉毒毒素处于注册申报阶段，第二代面部埋植线处于临床试验阶段，利拉鲁肽注射液完成I期临床试验，利多卡因丁卡因乳膏处于III期临床试验阶段，去氧胆酸注射液、透明质酸酶、司美格鲁肽注射液处于临床前在研阶段，预计2024年提交临床试验申请，产品矩阵有望持续丰富；公司进一步强化在体重管理与减脂领域的战略布局，与质肽生物合作引入司美格鲁肽产品的基础上，以总金额0.5亿元投资持有质肽生物4.89%的股权；公司通过经销方式布局光电类产品，获得Jeisys旗下Density（射频皮肤医美设备）和LinearZ（超声皮肤医美设备）在中国内地的推广、分销、销售和相关服务的授权，实现在能量源设备管线的突破。
    投资建议：预计2024-2026年公司实现营业收入39.49、53.27、66.71亿元，分别同比+37.6%、+34.9%、+25.2%；归母净利润分别为25.23、34.01与42.67亿元，同比+35.7%、+34.8%与+25.5%，对应PE为30/22/18倍，维持“推荐“评级。
    风险提示：渠道拓展不达预期；新品推出不达预期；行业竞争加剧。

2023年年报点评：23年业绩符合预期，盈利能力稳中有升

四方股份(601126)
    事件：2024年3月19日，公司发布2023年年度报告。23全年实现营业收入57.51亿元，同比增长13.24%；实现归母净利润6.27亿元，同比增长15.46%；实现扣非归母净利润6.23亿元，同比增长17.77%；基本每股收益0.75元。分业务来看，电网自动化营收29.24亿元，同比增长11.01%；电厂及工业自动化营收24.91亿元，同比增长11.55%。
    单季度来看，23Q4公司实现收入15.14亿元，同比增长2.39%，环比增长10.78%；实现归母净利润1.06亿元，同比增长1.05%，环比下降36.35%；实现扣非净利润1.05亿元，同比增长1.14%，环比下降35.74%。
    盈利能力稳中有升。受益于国内新型电力系统及双碳政策的推动，公司立足技术创新，聚焦主业、深耕主业，积极把握市场机遇，综合毛利率总体保持稳中有升。盈利能力方面，2023年毛利率为34.44%，同比增长2.29Pcts，净利率为10.92%，同比增长0.21Pct；分业务来看，电网自动化毛利率为41.89%，同比增长1.98pcts，电厂及工业自动化27.54%，同比增长2.77pcts；分地区来看，国内外业务盈利能力均有大幅提升，国内/国际业务毛利率分别为34.33/35.77%，同比增长2.16/5.97pcts。
    业务涵盖“发输配用储”环节，保持技术领先优势。公司是专注于新能源及发电、智能电网、新型配网、智慧用电、储能等领域的综合解决方案提供商，成功中标我国首个千万千瓦级-三峡库布齐沙戈荒项目、助力明阳青州四海上风电项目成功并网、中标国网首个500kV二次优化示范工程-山东先行变中标白鹤滩水电站振荡源科创项目、环保型柱上断路器及环网柜入选南网新技术产品挂网试运行计划、二次融合环保气体环网柜、电磁型柱上断路器通过国家电网专项检测等多项成就，持续保持技术引领地位。
    国际业务稳步增长，项目持续中标。2023年海外业务营收1.6亿元，同比增长10.6%，海外市场持续斩获订单：1）签订巴基斯坦瑙谢拉500kV变电站项目，海外超高压等级项目市场进一步拓展；2）签订印度Koppal光伏电站2*40MVar动态无功补偿项目，SVG产品首次进入印度市场；3）签订菲律宾NGCP554VI北吕宋变电站升级改造项目，进一步扩大公司产品在菲律宾主网的市场份额。
    投资建议：公司受益新型电力系统建设，网内&网外业务快速增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为70.35、84.67、102.21亿元，对应增速分别为22.3%、20.4%、20.6%；归母净利润分别为7.52、8.93、10.57亿元，对应增速分别为19.9%、18.7%、18.5%，以3月19日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为18x、15x、13x。维持“推荐”评级。
    风险提示：政策变化风险；原材料价格波动风险。

2023年收入业绩稳健增长，平台化战略持续推进

拓普集团(601689)
    投资要点
    事件。2024年3月15日，拓普集团发布2023年年度业绩快报。2023年全年公司实现营收197.29亿元，同比+23.36%；实现归母净利润21.53亿元，同比+26.61%；实现扣非归母净利润20.25亿元，同比+22.33%。从单季度来看，2023Q4公司实现营收55.77亿元，同比+14.07%；实现归母净利润5.56亿元，同比+13.24%。从盈利能力上看，2023年公司实现净利率10.91%，同比+0.29pct，盈利水平稳定。伴随公司平台化战略不断推进，汽车行业八大产品线发展，公司业务有望创造新增长点。
    平台化战略持续推进，持续获得优质客户定点。公司贯彻产品平台化战略，以Tier0.5模式深化与客户的战略合作。该模式单车配套产品多、价值量高，为公司业绩成长注入动能。2023年公司依托研发创新及数智制造能力，公司内饰功能件、轻量化底盘、热管理业务的综合竞争力持续提升，销售额增长迅速；汽车电子类业务迎来收获期，闭式空气悬架系统、智能刹车系统IBS、电动转向系统EPS、智慧电动门系统等项目逐步量产落地。客户方面，据公司2023半年报，公司积极与华为-金康、理想、小鹏、RIVIAN、LUCID等国内外头部造车新势力合作，IBS项目、EPS项目、空气悬架项目、热管理项目、智能座舱项目获得一汽、吉利、比亚迪、合创、高合等客户的定点。公司将持续推动智能制造及精益生产，力争提供最具竞争力的产品和服务。
    投资建设机器人电驱系统研发生产基地，机器人业务有望驱动长效发展。2024年1月4日，公司与宁波经济技术开发区管理委员会签署了《机器人电驱系统研发生产基地项目投资协议书》。公司拟投资50亿元人民币，规划用地300亩，在宁波经济技术开发区建设机器人核心部件生产基地。项目主要进行机器人电驱系统的研发生产及销售，并逐步拓展其他机器人部件业务。在机器人相关领域，公司将充分发挥在智能电动汽车赛道积累的深度研发、精密制造、高效协同等领先优势，以电驱系统为抓手实现从智能电动汽车业务向机器人业务的拓展。
    盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为21.5/27.3/34.2亿元，对应当前股价PE为33.0/26.0/20.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、新能源客户销量不及预期、新业务拓展不及预期。

23年业绩符合预期，期待“一体两翼”蓄势长期成长

北新建材(000786)
    投资要点
    事件：2024年3月19日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收约224.26亿元，同比+11.27%，实现归母净利润约35.24亿元，同比+12.07%，实现扣非归母净利润约34.95亿元，同比+31.75%。其中，23Q4单季度公司实现营收约53.77亿元，同比+16.28%，实现归母净利润约7.68亿元，同比-3.02%，实现扣非归母净利润约7.71亿元，同比+117.32%。23年拟按每10股派发现金红利8.35元（含税），共分配利润14.11亿元，分红率约40.03%。
    石膏板主业市占率稳居第一，产销及收入逆势增长。根据公司公告，23年公司实现石膏板产量约21.65亿平，同比+3.34%，销量约21.72亿平，同比+3.78%，按全国石膏板销量32.11亿平计算公司石膏板销量市占率约67.64%，较22年小幅下降0.47pct，但仍稳居全国龙头位置。23年公司石膏板/龙骨分别实现营收约137.66亿元/22.90亿元，分别同比+3.00%/-9.05%，在房地产市场持续调整导致市场需求不足情况下，实现“石膏板+”业务逆势增长，或主要系：1）深耕家装渠道，下沉县乡级市场；2）开发推广功能性替代新品，多品类拓展专业服务和细分市场；3）拓宽延伸产业链，进一步拓展“石膏板+”新品类，打造专业技术服务团队，强化一揽子服务质量。原材料及燃动力成本下降助力公司石膏板业务毛利率改善，23年公司石膏板业务毛利率约38.49%，同比提升3.54pct，单位原材料/单位燃动力成本分别为2.18和0.99元/平，分别同比-8.3%和-13.2%。我们认为，公司石膏板主业龙头竞争优势稳固，且公司全球化布局稳步推进，23年公司坦桑尼亚生产基地营收及利润同比实现双增长、乌兹别克斯坦年产4000万平石膏板生产线投产、泰国项目建设有序推进，有望支撑公司中长期成长。
    两翼业务战略高度提升，防水毛利率改善、涂料收购补强。防水业务方面，23年公司防水卷材/防水工程分别实现营收约27.86/4.48亿元，分别同比+28.99%/-1.18%，其中防水卷材毛利率约18.72%，同比提升1.47pct，或主要得益于原材料沥青价格有所下降。涂料业务方面，23年公司涂料业务实现营收约9.68亿元，同比+22.38%，公司已完成工业涂料+建筑涂料的完整布局：1）工业涂料领域，完成灯塔涂料51%股权的受让后持有灯塔涂料100%股权，建成灯塔涂料天津南港5万吨工业涂料、2万吨树脂生产基地，夯实在航空航天等应用领域的优势地位的同时聚焦风电叶片、工业防腐、高端装备机械等细分市场；2）建筑涂料领域聚焦功能性高附加值产品，23年重组嘉宝莉补强涂料翼，截至24年3月重组嘉宝莉已完成工商变更登记，24年2月29日嘉宝莉并表。
    毛利率及费用率小幅改善，减值风险缓释。23年公司毛利率约29.88%，同比小幅提升0.78pct，但23Q4毛利率约26.97%，由于原材料及能源成本上涨导致毛利率环比下降5.02pct。23年公司费用率约12.49%，同比下降1.24%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.2%/3.6%/4.2%/0.4%，分别+0.44/-1.49/-0.04/-0.15pct。23年公司分别计提信用减值及资产减值损失约0.27/0.11亿元，同比下降74.9%和79.7%。公司经营质量不断提升，23年经营性现金流约47.34亿元，同比+28.76%。
    投资建议：公司积极推进“一体两翼，全球布局”战略，为中长期成长蓄力，近期落地股权激励方案业绩考核目标增速超预期，并发布《关于“质量回报双提升”行动方案的公告》，彰显对公司及业务的长期经营信心。我们预计公司24-26年公司归母净利润分别为44.36、53.34、60.36亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：基建、市政投资增长不及预期，地产投资超预期下滑，原材料价格大幅上涨，收购及后续整合低于预期。

2023年年度报告点评：多种因素致业绩承压，积极探索大模型应用

东方财富(300059)
    事件：
    公司于2024年3月14日收盘后发布《2023年年度报告》。
    点评：
    收入利润有所下滑，证券自营固定收益业务收益同比大幅提升2023年，公司始终坚持以用户需求为中心，顶住外部压力，保持战略定力，重点加强内部运营管理，推进各项工作提质增效，努力实现各项业务持续健康发展。受资本市场景气度等因素影响，公司实现营业总收入110.81亿元，同比下降11.25%；实现归母净利润81.93亿元，同比下降3.71%。其中，证券服务实现收入71.94亿元，同比下降8.44%；金融电子商务服务实现收入36.25亿元，同比下降16.19%；金融数据服务实现收入1.98亿元，同比下降13.13%；互联网广告服务等实现收入0.64亿元，同比下降14.42%。受益于证券自营固定收益业务收益同比大幅提升，公司实现投资收益及公允价值变动收益（不包含在营业总收入中）22.36亿元，同比增长100.31%。东方财富证券全年股基交易额19.27万亿元，经纪业务市场份额进一步提升。截至2023年末，天天基金累计基金销售额超过10万亿元。
    持续巩固研发技术优势，积极探索大模型在各金融场景的应用2023年，公司整合强化研发力量，重点加强AI能力建设，积极探索大模型在各金融场景的应用，进一步巩固了公司研发技术优势。2024年1月，公司自主研发的“妙想”金融大模型正式开启内测，凭借数据特色和算法优势，“妙想”金融大模型聚焦于核心金融场景的不断优化金融垂直能力，正有序融入公司的产品生态。报告期内，妙想大模型在中国信通院组织指导的大模型案例评选中获评“优秀实践案例”、成为中国信通院“方升”大模型评测体系首批唯一的金融行业合作伙伴，同时获得中国人工智能产业发展联盟颁发的《金融+AI优秀案例》等荣誉。
    实施股份回购方案，注销并减少公司注册资本，彰显长期发展信心2023年8月，基于对公司未来发展前景的信心及对公司长期价值的认可，为维护广大股东利益，增强投资者信心，公司推出了股份回购方案，计划使用5亿元至10亿元自有资金回购公司股份。截至2024年2月26日，公司已完成股份回购，累计回购金额近10亿元。同时，为进一步提振投资者信心，践行“以投资者为本”的上市公司发展理念，回报广大投资者，董事会召开会议拟将回购股份全部调整为：用于注销并减少公司注册资本。
    盈利预测与投资建议
    公司是国内较为稀缺的互联网服务平台，伴随着中国资本市场的健康发展，未来持续成长空间广阔。预测公司2024-2026年的营业收入为118.16、125.45、132.52亿元，归母净利润为88.52、95.08、101.58亿元，EPS为0.56、0.60、0.64元/股，对应PE为24.56、22.86、21.40倍。考虑到行业的成长空间和公司业务的持续成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    行业及业务受资本市场景气度波动影响的风险；互联网信息传输及交易系统安全运行风险；行业竞争进一步加剧的风险；宏观经济及行业政策风险；法律合规风险。

2023年报点评：业绩符合预期，TIDES等新兴业务加速兑现

药明康德(603259)
    投资要点
    段落提要：公司2023年实现营收403.4亿元（+2.5%，括号内为同比，下同）；归母净利润96.1亿元（+9.0%），non-IFRS净利润108.6亿元（+15.5%），业绩基本符合预期。
    剔除新冠小分子业务保持高增长，TIDES加速：2023年公司化学业务实现收入291.7亿元（+1.1%）；剔除新冠业务后，常规业务增速为36.1%，其中D&M业务增长55.1%；non-IFRS毛利率同比提升0.1pct至42.7%。公司2023年CDMO分子管线新增1255个分子（Q3增加329个），新增商业化和III期品种20个；总计3201个，包括61个商业化和66个临床III期项目。新分子业务(TIDES)收入34.1亿元（+64.4%），在手订单+226%；TIDES D&M服务客户140个（+36%），服务分子数量267个（+41%）；寡核苷酸和多肽“D&M”分子数+41%至267个。产能方面，泰兴原料药生产基地落地，多肽固相合成反应釜体积已提升至3.2WL。
    测试业务稳定增长，安评、器械测试等业务继续高增速：2023年公司测试业务收入65.4亿元（+14.4%）。拆分来看，2023年1）实验室分析及测试服务收入47.8亿元（+15.3%），其中安评业务收入同比增长27.3%，苏州和启东的5.5万平米新设施产能落地，GLP产能增加2万平米；2）临床CRO&SMO业务收入17.6亿元（+11.8%），其中SMO收入+26.1%，业务受到一定影响；CRO业务帮助客户获得临床申请批件21个，申报递交5项上市申请；SMO赋能54个项目。
    生物和ATU业务稳步提升，DDSU业务下滑：生物学业务2023年实现收入25.5亿元（+3.1%），新分子种类相关收入同比增长26%，占比28%；核酸类新分子平台服务客户数达到200家，2021至今交付项目900个。ATU业务实现收入13.1亿元（+0.1%），Q3收入3.1亿元（+2.7%）；合计拥有的64个项目中，其中商业化订单1个，III期项目5个；1）助力客户完成世界首个创新肿瘤淋巴细胞疗法(TIL)项目的FDA上市许可申请；2）助力客户完成一个CAR-T细胞治疗的慢病毒载体(LVV)项目的BLA（已获批）；3）签订一项商业化CAR-T产品的LVV生产订单（2024上半年放量）。DDSU实现收入7.3亿元（-25.1%），目前已有3款药物合作上市（新冠2，肿瘤1），销售分成将实现突破。
    公司美国地区业务持续高速，老客户稳定放量：2023年美国地区收入261亿（剔除新冠后+42%），欧洲地区同比增速为12%。持续绑定大客户，前20大制药企业收入同比增长44%。从利润率看，公司Q4毛利率为40.85%，同比提升3.11pct，环比下滑1.83pct，毛利率提升一方面因为业务结构改善，一方面因为原材料成本降低；环比下滑主要因为季节波动和竞争加剧。
    盈利预测与投资评级：考虑到小分子CDMO行业压力和美国地缘政治压力，我们将2024-2025年的归母净利润由119/147亿元下调至99/109亿元，预计公司2026年归母净利润为124亿元，2024-2026年P/E估值分别为15/14/12X;公司作为CRO平台化龙头，常规业务维持高增速，多肽业务提供弹性，维持“买入”评级。
    风险提示：环保政策收紧；成本向下游传导不及预期；新产品审批和放量不及预期；汇兑损益风险等。

2023年年报点评：高功率业务驱动收入利润高增，智能焊接进展加速

柏楚电子(688188)
    投资要点
    高功率搭配切割头组合优势扩大，收入端高速增长
    2023年公司实现营业收入14.07亿元，同比增长56.61%，其中Q4营业收入为4.16亿元，同比增长69.07%。分业务来看：1）随动系统：2023年实现收入1.70亿元，同比-20.63%，收入占比为12.20%，同比-11.68pct，主要系公司产品更新后将随动系统集成，导致销量及收入下降；2）板卡系统：2023年实现收入3.74亿元，同比+67.01%，收入占比为26.77%，同比+2.37pct，中低功率系统增长主要受益于国内市占率提升&出口高景气；3）总线系统：2023年实现收入3.27亿元，同比+93.93%，收入占比为23.44%，同比+7.74pct，高功率系统高增主要系国内厚板切割需求持续增长所致；4）切割头：2023年实现收入3.35亿元，同比+106.51%，收入占比23.78%，同比+5.94pct，主要系切割头+高功率系统的组合优势扩大，国产替代进程顺利；5）其他：2023年实现收入1.90亿元，同比+69.20%，收入占比为13.62%。展望2024年，中低功率系统有望受益于国内制造业复苏&出口高景气维持，高功率及切割头业务在渗透率提升逻辑下有望保持高速增长，新业务智能焊接系统有望贡献一定体量收入，2024年公司整体收入端预计保持高速增长态势。
    规模效应带动公司毛利率提升，股份支付费用高增拖累净利率2023年公司归母净利润为7.29亿元，同比+52.01%，净利润增速略低于收入增速；销售净利率为53.55%，同比-1.22pct，盈利能力小幅下滑。1）毛利端：2023年销售毛利率为80.33%，同比+1.36pct，其中随动系统/板卡系统/总线系统/切割头/其他产品毛利率分别为86.72%、82.27%、86.50%、77.37%、69.20%，分别同比+1.00pct、+2.41pct、+7.51pct、+6.88pct、-11.71pct，公司主要产品毛利率均有提升带动整体毛利率增长。2）费用端：2023年期间费用率为28.61%，同比+2.57pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比+1.21pct、-1.36pct、+2.60pct、+1.92pct，费用率增加主要系公司产生1.1亿元股份支付费用所致（2022年同期0.17亿元）。
    智能焊接打开第二成长曲线，放量进程加速
    免示教智能焊接无需人工编程和示教，通过传感器识别、自动编程适应非标化、小批量的工件焊接，解决了钢结构等行业非标化焊接的痛点有望打开焊接机器人市场空间。鸿路钢构大规模招标侧面印证免示教焊接机器人产品成熟，行业进入1-10放量阶段。针对智能焊接，公司已经实现箱型柱主焊缝熔透焊接打样测试，圆柱接头，任意曲线连续焊接等新构件的焊接，新增L型，三角，月牙等多种构件摆动动作，逐步攻破焊接工艺壁垒。2023年11月公司与鸿路钢构签订战略合作协议，此次合作体现了公司在智能焊接系统领域较强的竞争力，有望率先受益智能焊接机器人行业放量。
    盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2025年归母净利润预测10.40和13.77亿元，新增2026年归母净利润预测17.75亿元，当前市值对应PE为40/30/23倍，维持“买入”评级。
    风险提示：盈利能力下滑，新品产业化进展不及预期，竞争加剧等

精密加工龙头企业，工业母机新业务有望突破放量

贝斯特(300580)
    投资要点
    精密加工稀缺标的，三大产业梯队助力公司发展。贝斯特成立于1997年，以工装夹具业务起家，成立以来一直专注于精密零部件和智能装备及工装产品的研发、生产及销售。公司利用在智能装备及工装领域的各类先发优势，目前构建了三梯次产业战略布局：一为涡轮增压器零部件为主的各类精密零部件、智能装备及工装夹具等原有业务；二为新能源汽车轻量化结构件、高附加值精密零部件以及氢燃料电池汽车核心部件等新能源汽车零部件业务；三为工业母机领域直线滚动功能部件，产品包括高精度滚珠/滚柱丝杠副、高精度滚动导轨副等。
    涡轮增压器业务提供稳定现金流，新能源零部件业务带来第二增长曲线。公司深耕涡轮增压器零部件加工领域。涡轮增压器可以应用于燃油车、新能源混动汽车、氢燃料电池车上，受到我国“节能减排”政策的推动，未来涡轮增压器在汽车中的配置率预计将进一步提升。未来伴随混动车型以及增程车型的快速起量，公司涡轮增压器零部件业务有望保持稳定增长。另一方面，公司通过收购兼并+合资控股等方式，快速切入新能源铝合金铸件领域。目前，公司纯电动汽车核心零部件方面，产品已拓展至车载充电机模组、驱动电机零部件、控制器零部件、底盘安全件等新能源汽车零部件，并且公司已经与新能源汽车领域众多知名企业建立合作，给公司注入新的成长动力。
    布局丝杠+导轨核心传动部件，打开全新增长空间。滚动丝杠副、滚动直线导轨副是滚动功能部件重要组成部分，近年来高速、高精及高品质的加工需求不断提升，催生了丝杆导轨更大且更为高端的市场需求。而高端滚珠丝杠技术壁垒高，国产化率低，有较大提升空间。2022年1月，公司设立全资子公司宇华精机，全面布局直线滚动功能部件，快速切入“工业母机”新赛道。截至23H1，公司生产的滚珠丝杠副、直线导轨副等产品首台套已实现成功下线，部分产品已在送样验证过程中。
    盈利预测及投资建议：未来随着新能源铝铸件业务放量，以及丝杠导轨产品取得进展，公司业绩有望再上一个台阶，我们预计2023-2025年公司营收分别为14.02/17.68/22.37亿元，归母净利润分别为2.86/3.52/4.54亿元，EPS分别为0.84/1.04/1.34元/股，对应当前股价PE为34.7/28.2/21.8倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、新项目落地不及预期风险、产能建设不及预期。

营收/业绩增长稳健，两翼营收快速增长，经营性现金流表现亮眼

北新建材(000786)
    事件：公司发布2023年年报，实现营业收入224.26亿元（yoy+11.27%），实现归母净利润35.24亿元（yoy+12.07%），实现扣非归母净利润34.95亿元（yoy+31.75%），实现基本每股收益2.09元。向全体股东每10股派发现金红利8.35元（含税），2023现金分红比例为40.03%。
    石膏板主业经营稳健，两翼业务增速亮眼。2023年，公司实现营业收入224.26亿元（yoy+11.27%），增速稳健。分产品看，2023年，1）石膏板营收137.66亿元（yoy+3%），销量21.72亿㎡（yoy+3.78%），单价6.34元/㎡（yoy-0.75%），石膏板主业在需863365999求承压背景下营收仍实现同比正向增长，或反映公司在高市占率下经营韧性十足；2）防水卷材营收27.86亿元（yoy+28.99%）、涂料营收9.68亿元（yoy+22.38%），两翼业务市场拓展加快营收快速增长；3）其他业务营收21.70亿元（yoy+149.56%），营收增长迅速或由于粉料砂浆、矿棉板、保温材料、辅材等石膏板外业务快速增长所致；4）龙骨营收22.90亿元（yoy-9.05%）、防水工程营收4.48亿元（yoy-1.18%）。从境外看，2023年公司境外实现营收2.22亿元（yoy+45.03%），公司持续聚焦“全球布局”，其中坦桑尼亚基地营收/利润总额同比双增长；乌兹别克斯坦年产4000万㎡石膏板产线已投产；泰国项目建设有序推进；同时加强已有项目的国家“两翼”市场开拓。
    期间费用率控制有效，经营性现金流同比高增。从毛利率看，2023年，公司销售毛利率为29.88%，同比+0.64pct。分业务看，石膏板毛利率38.49%（同比+3.54pct）、龙骨毛利率18.70%（同比-0.24pct）、防水卷材毛利率18.72%（同比+1.47pct），其中石膏板和防水卷材毛利率提升或由于原材料价格下降所致。从期间费用率来看，期内，公司期间费用率为12.49%（同比-1.31pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别为同比+0.43pct/-1.51pct/-0.15pct/-0.08pct，管理费用率控制有效。得益于公司毛利率的小幅提升和费用率控制有效，期内公司销售净利率为15.85%，同比提升0.08pct。从现金流看，2023年公司经营性现金流净额为47.34亿元，较上年增加10.7亿元，同比高增28.76%，或由于公司加大销售回款力度叠加防水现金流改善所致。
    本报告仅供
    Q4归母业绩增速下滑，或由于防水卷材和龙骨Q4毛利率环比下降。分季度看，2023年Q1-Q4公司各季度的营收增速分别为2.48%、13.84%、12.85%、15.02%，各季度的归母净利润增速分别为5.58%、20.76%、21.36%、-3.44%。Q2、Q3单季度归母净利润增速均高于营收增速，主要因公司单季度毛利率同比提升；Q4公司营收同比快速增长，归母净利润同比下滑，或由于公司Q4毛利率下滑所致，Q4公司毛利率26.97%（同比-0.47pct），环比Q3大幅下降5.03pct。分业务看，23年下半年，石膏板毛利率38.54%（环比H1提升0.1pct）、龙骨毛利率17.51%（环比H1下降2.23pct）、防水卷材毛利率16.91%（环比H1下降3.91pct），公司Q4毛利率环比大幅下滑或由于防水卷材和龙骨业务毛利率下滑较多所致。
    股权激励解锁目标亮眼，彰显公司发展信心。此前，公司发布2023年限制性股票激励计划(草案)，解锁条件为2024-2026年较2022年扣非归母净利润复合增速分别不低于27.7%、33.08%和25.43%，即2024-2026年扣非归母净利润分别为42.65亿元、61.64亿元和64.73亿元，分别同比增长22.03%、44.53%和5.02%。本次股权激励目标亮眼，尤其2025年扣非业绩增速较高，我们认为一方面或由于公司主业石膏板稳健增长、防水盈利改善以及海外业务持续拓展带来的业绩提升，另一方面嘉宝莉并表后或将在2025年产生更多业绩贡献。本次股权激励方案覆盖员工广、股权激励目标高，在行业承压背景下彰显公司发展信心，助力公司实现长期可持续发展。
    石膏板龙头积极拓展家装领域，防水翼规模质量均衡发展，涂料翼布局持续加大。公司作为全球石膏板绝对龙头，拥有定价权优势，在石膏板产品策略上，坚持“高端引领”、积极拓展中端市场；在渠道策略上，公司持续深耕家装业务渠道，强化县乡级市场下沉，加速向消费类建材制造服务商升级。公司同时拓宽延伸产业链，进一步拓展“石膏板+”新品类，并实现快速增长。“防水翼”持续加大市场拓展力度，聚焦优质客户拓展、新渠道开拓，实现规模质量效益均衡发展。“涂料翼”通过并购嘉宝莉完善建筑涂料布局，增强品牌影响力，市场竞争力有望进一步增强；工业涂料方面，期内公司持续完善产能布局，夯实在航空航天等领域的优势地位并进一步聚焦风电叶片、工业防腐、高端装备机械等细分市场，扩大应用领域。
    盈利预测和投资建议：暂不考虑嘉宝莉并表影响，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为253.71亿元、286.09亿元和319.61亿元，分别同比增长13.13%、12.76%和11.72%，实现归母净利润42.85亿元、48.61亿元和54.19亿元，分别同比增长21.59%、13.45%和11.47%，动态PE分别为10.9倍、9.6倍和8.6
    本报告仅供
    倍。给予“买入-A”评级，6个月目标价35.56元，对应2024年14倍PE。
    风险提示：政策落地不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨。
   

2023年报点评：业绩稳健增长，刻蚀&薄膜沉积等多产品加速推进

中微公司(688012)
    投资要点
    新品研发成效显著，公司业绩稳健增长。2023年公司营业收入62.6亿元，同比+32%，其中2023年刻蚀设备销售47.0亿元，同比增长49%；MOCVD设备销售4.6亿元，同比下降34%；归母净利润17.9亿元，同比+53%；扣非归母净利润11.9亿元，同比+30%。
    产品结构优化&规模效应显著，盈利能力提升。2023年公司综合毛利率为45.8%，同比+0.1pct，分产品来看，专用设备毛利率为45.2%，同比-0.01pct，备品备件毛利率为48.3%，同比+1.4pct，其他产品毛利率为53.7%，同比-12.8pct；销售净利率为28.5%，同比+3.8pct；扣非归母净利率为19%，同比-0.3pct，期间费用率25%，同比+1.8pct，其中销售费用率7.9%，同比-0.8pct，管理费用率（含研发费用）18.53%，同比+0.8pct，财务费用率-1.4%，同比+1.8pct。
    存货高增，新签订单充沛。截至2023年底公司存货为42.6亿元，同比+25%，合同负债为7.7亿元，同比-65%，主要系四季度因收入确认合同负债余额随之减少，同时因销售合同等因素，出货量不多，导致预收款增量不多，公司机台发货量在2024年一季度有较大增长。公司2023年新增订单金额83.6亿元，同比+32.3%。其中刻蚀设备新增订单69.5亿元，同比增长60.1%；由于中微的MOCVD设备已经在蓝绿光LED生产线上占据高市占率，受终端市场波动影响，2023年MOCVD设备订单同比下降72.2%。
    刻蚀产品持续领先，镀膜产品拓展顺利。（1）CCP设备：在逻辑领域，已对28nm以上的绝大部分CCP刻蚀应用和28nm及以下的大部分CCP刻蚀应用形成较为全面的覆盖。在存储领域，超高深宽比刻蚀机已在客户端验证出≥60：1深宽比结构的能力。（2）ICP设备：Primo nanova？ICP刻蚀产品已在超过20家客户生产线上进行100多个ICP刻蚀工艺的验证，工艺覆盖3D NAND、DRAM和逻辑芯片。（3）MOCVD设备：积极布局第三代半导体设备，开发GaN功率器件量产应用的MOCVD设备，已在国内外领先客户产线进行验证并获得重复订单。（4）薄膜沉积设备：公司首台CVD钨设备付运到关键存储客户端验证评估，已通过客户现场验证，满足金属互联钨制程各项性能指标，并获得客户重复量产订单，公司开发的应用于高端存储和逻辑器件的ALD氮化钛设备也在稳步推进，EPI设备已进入工艺验证和客户验证阶段，以满足客户先进制程中锗硅外延生长工艺的电性和可靠性需求。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司订单增长趋势，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为20.83（原值19.94）/25.81（原值25.54）和36.37亿元，当前对应动态PE分别为46/37/26倍。基于公司的高成长性，维持“买入”评级。
    风险提示：晶圆厂扩产节奏不及预期，新品研发&产业化不及预期等。

2024年收入、经调整净利指引同比持平或略降

药明康德(603259)
    经调整non-IFRS归母净利润同比持平或略降）显著低于市场预期，导致业绩发布后港股收跌7.5%、A股收跌4.9%。尽管管理层未详细阐述下调非新冠收入增速原因，我们推测可能反映公司业务实际上或已受到生物安全法案草案的负面影响。下调港股/A股目标价至48.0港元/人民币60.0元。
    2023全年业绩大致符合预期：2023年全年总收入达到人民币403.4亿元（+2.5%YoY），剔除新冠商业化项目后收入增速为+25.6%YoY，符合我们预期和彭博一致预期，亦处于公司之前给出的收入指引中间值。经调整Non-IFRS归母净利润达到108.55亿元（+15.5%YoY），大致符合我们预期，超出彭博预期6%。毛利率方面，全年报表口径毛利润率为40.6%，经调整non-IFRS毛利率为42%，靠近之前经调整non-IFRS毛利指引区间(41.7%-42.1%)的高端。按照客户地区分，美国客户收入上升1%YoY，剔除新冠商业化项目上升42%YoY;欧洲客户收入上升12%YoY；中国客户收入上升1%YoY；其他地区客户上升8%YoY。
    2024年收入和经调整Non-IFRS归母净利润指引同比持平或下跌5%，显著低于市场预期：根据公司指引，2024年收入预计达到人民币383-405亿元（-5%~+0.4%YoY），剔除新冠收入预计实现2.7%-8.6%YoY，经调整non-IFRS归母净利率水平维持2023水平（26.9%），对应经调整non-IFRS归母净利润103-108.9亿元（-5.1%~+0.4%YoY）。该指引显著低于市场预期的高百分之十几的收入增速（彭博一致预期为18.5%YoY收入增速）及我们之前预测的20%左右的收入同比增速，主要由于此次非新冠收入单位数指引远低于之前公司的长期收入增速展望（+30%YoY）及2023年非新冠收入增速（+25.6%YoY）。此次大幅下调非新冠收入增速，尽管管理层并未详细解释下调原因，我们认为这反映了公司业务可能实际上已经受到生物安全法案草案的负面影响。
    美国生物安全法草案进展时间线尚未明确。根据管理层说法，S3558和HR7085下一步分别需要通过参议院和众议院的表决，目前两者均未公布下一步时间表。即便两个草案分别通过了参议院、众议院的表决，这两个草案之间的不同也需要解决才能够递交给美国总统进行批准，管理层认为这需要耗时数月及更长时间。
    下调港股/A股目标价至48.0港元/人民币60.0元：考虑到公司2024年指引显著低于预期，我们将2024/2025E收入分别下调22%/34%，在维持经调non-IFRS归母净利率较为稳定的假设下，2024/2025E经调整归母净利润分别下调21%/33%；同时我们引入2026年收入预测。给予公司港股11x2025E PE目标估值和7%的A/H溢价，港股/A股目标价分别下调至48.0港元/人民币60.0元。
    投资风险：地缘政治风险；融资环境恢复差于预期；竞争格局激烈。

事件点评：携手信通院，推动运营商和G端业务加速拓展

九联科技(688609)
    事件：3月19日公司公告，与中国信息通信研究院签署《合作框架协议》，双方同意合作数字安全服务平台项目，共建数字安全服务平台，并基于平台向政府机构、事业单位与国有企业（含国有参股企业）提供政务办公所涉及的即时通信、音视频通话、音视频会议、邮件、OA等业务场景下的数字安全服务。
    信通院助力公司G端&运营商市场拓展，公司信创产品有望发力。
    信通院是工信部直属的科研事业单位，优势研究领域在于电信业和互联网，在4G/5G、工业互联网、移动互联网、智能制造、物联网、云计算、大数据、人工智能、VR/AR、网络与信息安全等领域进行了深入研究与前瞻布局；承担了众多行业标准的规划和技术体系设计，共牵头并组织协调完成中国国内通信行业标准2000余项，在国际标准化方面组织并协调中国国内企业参与ITU、3GPP、IETF、IEEE等国际标准组织的活动，将中国自主研究成果输出到国际标准，主导了多项标准的制定。
    中国信通院负责本次合作项目的平台建设、业务运维，并负责牵头向政府机构、事业单位与国有企业(含国有参股企业)开展市场拓展、合同签订等相关工作；公司的信创产品包含信创的办公主机、会议主机、政务一体机以及信创云计算等领域，公司于2021年底开始研发信创的智算产品，采用的核心方案为华为海思的PANGU M900。携手信通院有助于增强公司业务背书，进一步挖掘运营商/政府等业务增量，横向拓展所提供的产品品类，拉动公司业绩；助力公司把握物联网、AI等技术前沿和最新行业标准，增强产品竞争力。
    成立新公司，业务涉及机器人/光通信/智能车载设备等。
    3月18日，信通数安（北京）技术有限公司成立，法定代表人为凌俊（九联科技财务总监），注册资本1000万元，经营范围包含光通信设备制造；移动终端设备制造；智能车载设备制造；物联网设备制造；智能机器人的研发等。企查查股权穿透显示，该公司由九联科技旗下北京九联启航科技有限公司、中互信通（北京）技术有限公司共同持股。此前公司定增投向机器人研究院1.59亿元，基于已有的多项核心智能制造技术，希望突破智能机器人智能化生产的技术壁垒，提高机器人运行的精准度和安全度，为公司量产智能机器人打下基础。本次成立新公司，有望聚集资源，推动新领域的技术投入和业务培育。
    投资建议：我们预计公司24-25年营收分别为33.33/43.45亿元，24-25年归母净利润分别为1.23/2.07亿元，对应PE为56x/33x。近期公司中标网关大标有望增厚业绩，软硬一体&鸿蒙布局领先，业务有望落地多个下游行业，成长性显著。维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、大客户订单不及预期等。

公司信息更新报告：2023年营收及利润高增，濡白天使延续良好增长

爱美客(300896)
    事件：公司2023年营收同比+48.0%，归母净利润同比+47.1%
    公司发布年报：2023年实现营收28.69亿元（同比+48.0%）、归母净利润18.58亿元（同比+47.1%）；其中单Q4实现营收6.99亿元（同比+55.6%）、归母净利润4.40亿元（同比+59.0%），保持高增。考虑市场竞争趋激烈，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为24.44（-0.61）/31.39（-1.21）/39.51亿元，对应EPS为11.29（-0.28）/14.51（-0.56）/18.26元，当前股价对应PE为31.2/24.3/19.3倍。我们认为，公司产品、渠道、研发各方面竞争力仍处行业第一梯队，估值合理，维持“买入”评级。
    大单品嗨体仍具韧性，濡白天使延续良好增长势头
    分产品来看，2023年公司溶液类产品实现营收16.71亿元（同比+29.2%），核心单品嗨体实现较快增长，展现韧性；凝胶类产品实现营收11.58亿元（同比+81.4%），其中濡白天使延续良好增长势头，成为公司构筑现象级产品矩阵的有力支撑点；面部埋植线实现营收592万元（同比+10.1%）。盈利能力方面，2023年公司毛利率为95.1%（同比+0.2pct），在濡白天使等高毛利产品推动下维持较高水平；净利率为64.6%（同比-0.7pct）。费用方面，2023年公司销售/管理/研发费用率分别为9.1%/5.0%/8.7%，同比分别+0.7pct/-1.4pct/-0.2pct。
    产品、渠道、研发多维夯实竞争力，拓领域扩产能持续发力未来成长
    产品端：展望2024年，预计嗨体稳健增长；凝胶类中，濡白天使有望延续较快增速，期待如生天使进一步放量。渠道端：公司持续完善渠道建设，截至2023年底销售团队已超400人，覆盖约7000家医美机构。研发端：肉毒素、宝尼达2.0（颏下）均处于注册申报阶段，后续获批上市有望贡献增量；二代埋植线、司美格鲁肽等在研管线亦持续推进，公司还通过代理韩国产品进军能量源设备完善自身布局，并投资美丽健康产业化创新建设项目扩充产能。此外，公司2024年计划寻找投资合作机会，并适时开展产品海外注册，有望进一步打开成长空间。
    风险提示：终端需求疲软、市场竞争加剧、产品获批或推广进度不及预期。

单四季度利润同比增长76%，盈利能力同环比提升

福耀玻璃(600660)
    核心观点
    2023公司扣汇兑后利润总额同比增长40%，分红比例约60%。福耀玻璃2023年实现营收331.61亿元，同比+18%；实现归母净利润56.29亿元，同比+18%；扣汇兑口径利润总额为63.47亿元，同比增长40%。单季度看，公司2023Q4收入93.35亿元，同比22%，环比+6%；归母净利润15.03亿元，同比+76%，环比+17%。扣除汇兑后利润总额17.87亿，环比下滑3%，同比提升75%。总结来看，2023Q4福耀实现营收93.35亿，同比+21.88%，营收表现超越行业4.46pct（23Q4国内汽车产量同比+17.43%），汽车玻璃ASP全年提升5.94%至213元/平，行业升级逻辑持续兑现。公司2023Q4在纯碱等价格下降、产能利用率提升背景下，盈利能力同环比提升。2023年公司毛利率为35.39%，同比增长1.36pct；归母净利率为16.97%，同比增长0.05pct。单季度看，公司2023Q4毛利率为36.54%，同比+3.69pct，环比+0.23pct；净利率为16.10%，同比+4.94pct，环比+1.43pct。四季度纯碱（重质纯碱中间价Q4下滑9.15%）等原材料价格下降，公司产能利用率持续提升，盈利能力大幅提升。
    高附加值新品周期叠加产能新一轮扩张周期，汽车玻璃产品量价双升。量端，23年公司汽车玻璃销量140百万平方米，按每辆车4平米折算，相当于装配3504万辆汽车，同比增长10%，23年全球汽车销量8724万辆，测算公司汽车玻璃全球市占率40.2%，同比+0.2pct。此前福耀公告，1）拟对福建子公司投资32.5亿元建设年产约2050万平方米汽车安全玻璃项目。2）拟设立合肥子公司投资57.5亿元建设年产汽车安全玻璃约2610万平方米项目和两条浮法玻璃产线。24年公司预计资本支出81亿元，同比23年实际支出45亿元增长82%。价端，汽玻单平米价格由16年152元提升至23年213元，CAGR为4.9%，23年智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、抬头显示玻璃、超隔绝玻璃、轻量化超薄玻璃、镀膜可加热玻璃、钢化夹层玻璃等高附加值产品占比同比+9.54pct。伴随高附加值玻璃渗透，我们测算汽车玻璃行业单车价值量20-25年CAGR预计8%以上。
    风险提示：海外疫情不确定性影响公司汽玻业务和SAM整合进度。
    投资建议：维持“买入”评级。公司是全球汽车玻璃龙头，智能化大趋势下，汽车玻璃有望1）单车玻璃用量（面积）从4平米增长到6平米；2）单平米价值量提升（镀膜、隔热、包边、HUD、调光、5G通信等），从600元提升至2000元以上。后续汽车玻璃、网联化打开新天地，行业ASP有望持续提升。我们微调盈利预测，预计公司24-26年归母净利润62/71/84亿（原预测24/25年61/73亿元），给予公司24年目标估值52-57元（对应22-24xPE），低估值、高分红标的（21-23年分红比例维持60%+），维持“买入”评级。

2023年年报点评：业绩快速上行，运营齐头并进

招商蛇口(001979)
    事件：公司发布2023年年报，公司2023年实现收入1750.08亿元，同比下降4.37%；归母净利润63.19亿元，同比增长48.20%；每股收益0.65元/股，每10股派3.2元现金。
    业绩快速增长：2023年公司实现营业收入1750.08亿元，同比下降4.37%；归母净利润63.19亿元，同比增长48.20%。公司业绩实现快速增长主要受到公司权益比例提升明显，少数股东损益占净利润比例由2022年的53.13%下降至30.61%，由于公司近年来拿地趋向高权益拿地，少数股东损益占比因而下降。2023年公司资产减值损失22.76亿元，较2022年降低54.89%。盈利能力上，1）毛利率下降，2023年开发业务毛利率17.08%，较2022年下降3.98pct。主要受到结转产品的类型、体量、地区结构等因素影响；2）2023年销售费用率和管理费用率分别为2.47%、1.36%，分别较2022年增加0.24pct、0.09pct，主要是广告费增加等因素所致。
    销售逆势微增：公司2023年实现销售面积1223.41万方，同比增长2.49%，销售金额2936.3亿元，同比微增0.35%，对应销售均价24001.36元/平米，同比下降2.09%。销售规模跻身行业前五。上海、苏州、合肥、长沙、南通排名第一，在深圳、南京、温州、徐州等城市销售排名进入前三。公司坚持“区域聚焦”，“强心30城”签约销售额占比91%，其中核心“6+10城”占比77%，聚焦成效显著。
    拿地聚焦核心：2023年公司累计新增55宗地块，总计容建面590万方，地价1134亿元，对应楼面价19220元/平米；公司需支付地价867亿元，对应的权益比例为76.46%。按照权益地价/销售金额（全口径）计算得来的拿地力度为29.53%。公司投资聚焦核心，在“强心30城”、“核心6+10城”的投资金额占比分别达到99%、88%，其中四个一线城市占公司全部投资额的51%。
    财务严控杠杆：截至2023年末，公司剔除预收账款的资产负债率为62.41%、净负债率54.58%，严控杠杆；现金短债比1.28，维持充裕现金。全年综合资金成本3.47%，较年初降低42bp。债务结构合理，1年到期债务占全部融资规模的20.10%。
    资产运营齐头并进：资产运营业务实现收入66.91亿元（全口径），EBITDA33亿元，报告期内，成熟项目的EBITDA回报率6.24%，较2022年提高0.45pct，1）商业业态实现收入14.48亿元，在营项目38个，总经营建面216万方；在建及筹开项目44个，总经营建面309万方。公司的“海上世界”系、“招商花园城”系等产品以打造成为具有差异化竞争力的产品。运营上轻重结合，投资上坚持聚焦核心城市布局。2）写字楼业态实现运营收入12.60亿元，EBITDA8.55亿元，在营项目32个，总经营建面128万方；在建及筹开项目10个，总经营建面81万方。3）产业园业态实现运营收入12.77亿元，EBITDA6.7亿元，在营主要项目30个，总经营建面226万方，在建及筹建项目5个，规划经营建面40万方，布局国内核心一、二线城市15个。4）长租公寓业态实现收入10.88亿元，EBITDA6.89亿元，已开业项目45个，经营建面115万方，总房源数2.95万间，布局19个城市；期内在北京、上海、深圳、厦门等城市的7个新项目开业。5）酒店业态实现运营收入10.62亿元，布局17个城市和2个海外国家，已开业项目18个，经营建面55万方；期内在深圳、西安、琼海等城市共有4个国际品牌酒店开业。
    投资建议：公司财务严控杠杆维持充裕现金；业绩快速增长，权益比例提升明显；销售逆势微增，排名进入行业前5，央企优势继续显现，拿地聚焦核心。考虑到公司2023年毛利率下降，我们下调公司2024-2025年归母净利润至81.05亿元、94.48亿元，预测2026年归母净利润为107.43亿元，对应EPS分别为0.89元/股、1.04元/股、1.19元/股，对应PE为10.64X、9.13X、8.03X，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济不及预期的风险、房价大幅波动的风险、政策实施不及预期的风险、公司销售结算不及预期的风险。

2023年年报点评：舍得守正，沱牌出奇

舍得酒业(600702)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报，全年营收70.81亿元，同比增长16.9%，归母净利17.71亿元，同比增长5.09%；23Q4营收、归母净利分别同比+27.6%、-1.9%，符合预期。
    23年平稳收官，中低档扩张提速。宏观承压背景下，23年公司通过城市会战、沱牌激活等方式努力挖掘收入增量，全年本部酒类收入同增16.0%，符合此前预期。23Q4酒类收入同增28.04%，1则去年同期受疫情影响，收入确认基数偏低；2则24年年初品味提价刺激23Q4回款较多(23Q4中高档酒收入显著提升）。1)产品端：①全年中高档酒收入同增16.0%，估算沱牌盒装酒通过招商扩张实现显著增长，舍之道实现50%+同比增长，品味增速慢于整体，藏品及以上产品下滑较多。②全年低档酒收入同增16.1%，光瓶酒T68实现快速放量，同时预计低端开发产品有所收缩。2）渠道端：2023年末公司经销商数量达2655家，新增897家，调出400家，舍得渠道优化与沱牌招商扩张持续推进。年度经销商数量、平均单商销售体量同比+23.0%、-5.7%，主因沱牌单商偏小。
    收现稳定，结构下移拉低毛利。1）收现端：23年公司回款节奏与22年趋同，年末合同负债波动不大，全年订单收入(营收+△预收)同增16.9%，与收入增速基本一致，估算货折变动亦不大。2）利润端：①23年估算舍得本部净利率下降1.8pct，主因中低档收入占比提升，拖累毛利率同比-2.1pct，销售费率估算亦提升约1.0pct。②23Q4盈利增速显著慢于收入，主因22Q4同期销售、管理费用基数偏低，前者投放受疫情影响，后者1系22年末高管薪酬计提偏低，2与23Q4新一期员工持股计划费用计提有关。
    夜郎古逐步走上正轨，利润拖累有望改善。经过渠道切换、团队整合、制度完善及产品调整，23H2以来夜郎古经营逐步走上正轨，23H1/H2收入0.75/1.04亿元。全年夜郎古亏损0.35亿元，与人员、税收成本增加，及品牌费用前置投入有关。伴随主品大金奖库存去化完成，夜郎酱新品招商顺利推进，预计24Q1收入较23H2提升，24全年有望扭亏为盈。
    盈利预测与投资评级：23年大环境承压背景下，公司践行长期主义，扎实练好内功：舍得强聚焦与广布局并行，持续打造38个重点城市，同时分三级推进首府攻坚战役，积极开拓储备潜力市场；沱牌借助新总裁优秀经验，加强口粮酒品牌培育，优化快消渠道布局。股权激励考核期公司业绩保持韧性，期待后续经济修复带动弹性重新显现。我们略下调2024-2025年归母净利润为20.5、24.9（前值为21、27亿元），分别同比+16%、22%（前值为17%、28%），预计2026年归母净利润30.6亿元，同比+23%，对应PE分别为14、11、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：经济向好节奏不确定性；低档酒增长不及预期。

2023业绩维持高增，差异化产品矩阵不断丰富

爱美客(300896)
    公司发布2023年年度报告：
    1）2023年全年，公司实现营业收入28.69亿元/同比+47.99%，归母净利润18.58亿元/同比+47.08%，扣非归母净利润18.31亿元/同比+52.95%。
    2）单四季度，公司实现营业收入6.99亿元/同比+55.55%/环比-1.66%，归母净利润4.40亿元/同比+62.20%/环比-3.25%，扣非归母净利润4.36亿元/同比+87.73%/环比-5.65%。
    3）公告利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金股利23.23元，预计合计5.00亿元，占全年归母净利润的26.90%；拟以资本公积金转增股本，向全体股东每10863365999股转增4股，合计8607.77万股，本次不送红股。
    盈利能力不断加强，管理效率显著提升：
    1）2023年全年，公司归母净利率64.77%/-0.40pct，毛利率95.09%/+0.25pct，销售费用率9.07%/+0.68pct，管理费用率5.03%/-1.44pcts，研发费用率8.72%/-0.21pct。毛利率提升主要系产品结构变化，管理费用率下降部分受港股上市费用减少所影响。
    2）单四季度，公司归母净利率62.97%/同比+2.58pcts/环比-1.03pcts，毛利率94.45%/同比-1.18pcts/环比-0.62pct，销售费用率6.90%/同比+0.45pct/环比-2.00pcts，管理费用率4.62%/同比-9.49pcts/环比+0.16pct，研发费用率12.97%/同比+0.06pct/环比+5.21pcts。
    产品矩阵不断丰富，产品影响力持续增强：
    分产品看，1）溶液类注射产品营收16.71亿元/+29.22%，占比58.22%，大单品嗨体稳步增长，渠道渗透率不断提升；2）凝胶类注射产品营收11.58亿元/+81.43%，占比40.35%，濡白天使口碑得到下游认可，保持强劲增长；3）面部埋植线营收0.59亿元/+10.06%，占比0.21%；4）其他营收0.35亿元/+1265.80%，占比1.22%。
    公司持续扩充差异化的产品矩阵，布局体重管理领域，与质肽生物合作引入司美格鲁肽并收购其4.89%股权，并且卡位仪器赛道，与韩国Jeisys合作独家代理中国区Density和LinearZ皮肤无创抗衰仪器。看向未来，我们认为公司在研项目储备丰富，用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶、用于改善眉间纹的注射用A型肉毒毒素处等待拿证产品值得期待。
    投资建议：
    买入-A投资评级，6个月目标价414.79元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为37.5%、34.8%、33.2%，净利润的增速分别为30.5%、34.7%、32.7%；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为414.79元，相当于2024年37倍的动态市盈率。
    风险提示：市场竞争加剧、新产品推广不及预期、在研产品审批进度不及预期等。
   

管线布局日趋完善，产品市场渗透率进一步提升

爱美客(300896)
    事件描述
    公司发布2023年报，期内实现营收28.69亿元（+47.99%），归母净利润18.58亿元（+47.08%），扣非归母净利润18.31亿元（+52.95%），完成2023年股权激励目标；EPS8.6元。拟向全体股东每10股派23.23元现金红利（含税）、每10股转增4股。2023Q4实现营收6.99亿元（+55.55%），归母净利润4.4亿元（+59%），扣非归母净利润4.36亿元（+87.73%）。
    事件点评
    溶液类产品高基数下获近30%增速，凝胶类产品实现收入、高毛利率双突破，化妆品业务放量明显。期内溶液类注射产品实现营收16.7亿元（+29.22%），占收入比重58.21%（-8.46pct），产销比104.39%（+19.36pct），毛利率94.48%（+0.25pct）。凝胶类注射产品实现营收11.58亿元（+81.43%），占比40.35%（+7.44pct），毛利率97.49%（+0.97pct）。面部埋植线营收592万元（+10.06%），其他产品主要为化妆品增长显著，实现营收0.35亿元（+1265.8%）系公司期内推出3款护肤品牌爱芙源、嗨体护肤和嗨体熊猫护肤，覆盖面部、颈部和眼周护肤重点部位，作为医美治疗后专业的皮肤修复护理产品使用。
    公司持续增加研发投入，研发人员及研发费用均有明显提升，丰富产品管线。研发人员同比增加34.25%，研发费用同比增长44.490%、基本与营收增速同步。期内公司新增2款获得注册证医疗器械，分别为III类医疗器械生物蛋白海绵、用于创面等组织修复愈合，II类医疗器械止血愈合辅料、用于手术切口等止血及愈合。3款进入临床及注册程序项目，目前注射用A型肉肉毒素进入注册申报阶段，利拉鲁肽注射液完成I期临床试验，利多卡因丁卡因乳膏处在III期临床试验阶段。3款临床前项目，分别为去氧胆酸注射液、透明质酸酶、司美格鲁肽注射液，2024年预期提交临床试验申请。
    覆盖医美机构数持续提升，华南市场营收增速超60%。期末公司拥有超过400名销售和市场人员（较上年同期增加约100名），覆盖国内约7000家医美机构（较上年同期增加约2000家），直销/经销模式占比为62.26%/37.74%。分区域来看，华东地区仍为公司主要销售区域，实现营收12.31亿元（+40.36%），西南营收3.68亿元（+55.41%），华北营收3.57亿元（+36.33%），华南营收3.57亿元（+60.5%）提升显著，华中营收3.36亿元（+58.72%）。
    期内公司毛利率95.09%（+0.25pct）继续保持高位，净利率64.65%（-0.73pct）略有下滑。整体费用率12.21%（-0.32pct），其中销售费用率9.07%（+0.68pct）系期内人工费用及营销活动费增加；管理费用率5.03%（-1.44pct）系本期港股上市费用减少等综合所致；研发费用率8.72%（-0.21pct）；财务费用率-1.89%（+0.44pct）系定期存款利息收入增加。经营活动现金流净额19.54亿元（+63.67%）系本期销售额增加、回款增加。
    投资建议
    轻医美消费热度持续攀升，国人抗衰和皮肤管理需求持续释放，公司获证产品、在研项目丰富，可满足不同医美需求。嗨体等溶液类产品深耕医美市场多年，拥有广泛消费基础和认可度；凝胶类产品濡白天使市场渗透率不断提升，逐渐为公司贡献第二业绩增长，年内搭配如生天使有望满足高端求美者差异化面部提升诉求；注射用A型肉毒毒素已进入注册申报阶段；仪器方面，公司与韩国Jeisys合作，预计引入2款皮肤无创抗衰仪器，实现能量源设备管线突破。我们预计公司2024-2026年EPS分别为11.46\15.52\18.99元，对应公司3月19日收盘价352.91元，2024-2026年PE分别为30.8\22.7\18.6倍，维持“买入-B”评级。
    风险提示
    政策管控风险；产品研发注册进度不及预期风险；产品质量安全问题风险；市场竞争加剧风险；消费者购买力不及预期风险。

铜矿业务盈利稳健，采选规模继续扩张

西部矿业(601168)
    核心观点
    2023年公司业绩同比下降19%。2023实现营收427.48亿元（+7.5%），归母净利润27.89亿元（-19.1%），扣非归母净利润25.56亿元（-21.7%），经营性净现金流62.39亿元（-39%）。盈利同比下滑主因碳酸锂价格大跌导致投资收益减少，以及玉龙铜矿选厂改扩建的固定资产处置损失。
    维持较高分红比例。公司公告了2023年度利润分配方案：以2023年度末公司总股本23.83亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利5元（含税），共计分配11.92亿元，占2023年度合并报表归属于母公司可分配利润的43%。
    2023年铜矿版块占公司利润80%。公司铜矿版块主要由玉龙铜矿（玉龙铜业）和获各琦铜矿（西部铜业）构成。2023年玉龙铜业净利润33.04亿元，公司持股比例58%，贡献利润19.16亿元；2023年西部铜业净利润3.25亿元，公司持股比例100%。铜矿版块（含钼精矿）贡献归母利润合计22.41亿元，占上市公司归母净利润80.4%。其中受益于钼价上涨，公司2023年钼产品毛利润10.7亿元。
    未来3年铜、锌、铁产量均有增长。玉龙铜矿一、二选厂改扩建工程完工，玉龙铜矿选矿量从1989万吨/年增加到2280万吨/年，可带来每年2万吨铜金属增量；鑫源矿业证载规模增加，以及西部铜业技改可增加约3万吨铅锌金属产量。
    风险提示：产能释放低于预期，金属价格下跌风险。
    投资建议：维持“买入”评级
    预计公司2024-2026年营收分别为454/481/507亿元，同比增速6.1/6.0/5.5%，归母净利润分别为33.45/39.22/46.48亿元,同比增速19.9/17.2/18.5%；摊薄EPS分别为1.40/1.65/1.95元，当前股价对应PE分别为13.1/11.1/9.4X。公司拥有我国西部地区优质铜铅锌资源，具备优先获取我国西部矿产资源的优势。玉龙铜矿选厂在2023年改造完成后，铜矿产量增加15%，且具备进一步扩张的潜力，充分受益于铜价景气周期，公司利润也将显著增厚，维持“买入”评级。

消纳推动电网数智化加速，灵活性改造空间可观

南网科技(688248)
    2023年实现利润高增，资产整合只是开始
    2月22日公司发布2023年度业绩预告，2023年全年收入预计25.37亿元（同比+41.77%），归母净利2.81亿元（同比+36.71%），扣非净利2.64亿元（+36.53%），延续高增态势，主要系：（1）公司把握市场机遇，积极开拓市场，各类业务持续稳定增长；（2）跨区域发展成效显著，新收购两家子公司带来业务增量。公司在2023年收购两家试验检测领域公司，具体如下：（1）贵州创星电力科学研究院，2023年上半年公司以1.95亿元收购其100%股权，该公司2022年收入1.08亿元、净利润0.11亿元，为电力试验检测及调试服务领域的区域头部企业；（2）广西桂能科技：2023
    年上半年公司以0.42亿元收购其70%股权，该公司2022年收入0.8亿元，净利润0.1亿元，专注调试检验业务。
    储能业务深筑护城河，有望保持高增
    2月27日，国家发改委、国家能源局联合印发《关于加强电网调峰储能和智能化调度能力建设的指导意见》（后称《指导意见》），明确提出推动
    电源侧、电网侧、负荷侧储能规模化高质量发展，建设灵活智能的电网调度体系，形成与新能源发展相适应的电力系统调节能力，支撑建设新型电力系统。（1）2023年公司作为第一大股东牵头成立了广东新型储能国家研究院，组建了新型储能领域唯一一个国家创新中心，聚焦5大储能领域、十大方向技术开展关键共性技术研发和首次商业化应用，规划投资建设开放共享的电化学储能实验室等8大类实验室和中试验证平台，以及规模超百兆瓦的1+N个科研实证基地，预计新型储能相关的投资规模可观，项目机会不断。（2）公司在2023年上半年中标南网区域最大电网侧独立储能项目-佛山南海储能项目（金额超5亿），完成6个大型储能EPC与集成项目，累计装机量为220MW/MWh，储能服务持续发力。
    试验检测技术与项目积累深厚，煤电机组应改尽改或带来可观市场空间
    《指导意见》明确提出要深入开展煤电机组灵活性改造，到2027年存量煤电机组实现“应改尽改”。据公开资料统计，截止2021年底全国已投产300MW及以上煤电机组约2022台，对应市场空间相对可观。公司试验检测技术与项目积累深厚，承接广东电科院六十余年电力能源清洁高效利用以及新能源并网等项目，已建成16MW级国内单机测试容量最大、可移动式新能源并网测试平台及新能源仿真建模实验室，取得CNAS资质，新能源并网测试业务涵盖光伏、陆上风电、海上风电等领域，已承担了50多项新能源并网测试工作。
    投资建议：预计公司2023-2025年归母净利为2.8/4.3/6.5亿元（此前预测2023/2024年为4.36/6.12亿元，主要系2023年项目投资落地不及预期），对应PE为61/40/26倍，公司有望保持业绩高速增长，维持“买入”评级。
    风险提示：技术研发不及预期；商业化落地不及预期；业绩预告仅为初步预算，具体以2023年年报为主。

招商积余2023年报点评：巩固优势，积力向上

招商积余(001914)
    事件：2023年公司实现营业收入156.27亿元，同比+20%；归母净利润7.36亿元，同比+23.96%；基本每股收益0.69元，同比+23.98%；公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.7元。
    业绩高质量增长，非住业务表现亮眼
    收入端，2023年公司实现营业收入156.27亿元，同比增长20%。其中，1）物业管理业务实现营业收入147.58亿元，同比增长18.03%，主要系原有物业管理项目增长和新拓展项目增加，占比营收94.4%；2）资产管理业务实现营业收入6.98亿元，同比增长50.13%，主要系22年同期减租而23年无此事项以及在管商业规模扩大，占比营收4.5%；。细分来看，基础物业、平台增值、专业增值服务分别实现营收121.13亿元，5.84、20.61亿元，分别同比增长20.44%、1.42%、10.19%，占营收比重分别达77.5%、3.7%、13.2%。
    利润端，2023年公司实现归母净利润7.36亿元，同比增长23.96%；扣非归母净利润6.60亿元，同比增长32.12%。其中，招商物业23年实现净利润3.84亿元，同比增长0.32%；中航物业实现净利润1.18亿元，同比下降48.16%。2023年公司毛利率11.56%，较22年下滑0.28pct；其中，1）物管业务中基础物业、平台增值、专业服务毛利率分别为8.76%、8.49%、17.81%，较22年分别-1.02、+2.46、+1.51pct；2）资管业务中商业运营、持有物业出租及经营毛利率分别为44.13%、54.32%，较22年分别+14.54、+9.36pct。非传统业务有效对冲基础物管毛利率下行。
    外拓能力再提升，大股东”护航”前景良好
    规模端，截至2023年末，公司项目覆盖全国156个城市，在管项目2,101个，较22年增加217个；管理面积达3.45亿㎡，同比上升10.9%；其中，非住业态管理面积达2.13亿㎡，占比61.90%。分城市看，深圳市、广东省（不含深圳）、江苏省、上海市和四川省营业收入位列前五名，合计管理面积达到1.86亿㎡，占比总管理面积比达54%，优势区域项目密度有效提升，同时开辟了内蒙古、西藏两大新区域，继续完善全国化布局。23年控股股东招商蛇口累计实现签约销售面积0.12亿㎡，未来将为公司管理规模增长及多元业务协同提供持续支撑。
    拓展端，2023年公司实现新签年度合同额40.44亿元，同比上升22%；其中，第三方项目新签合同额35.39亿元（千万级以上项目占比过半），同比增长27.44%，第三方拓展能力强。公司非住业态新签年度合同额34.59亿元，占比85.56%，多条细分赛道加速扩容，金融、高校新签年度合同额分别同比增长67%、31%，同时继续深度参与城市服务，拓展了深圳、三亚等服务项目。并购单位融合成效显著，23年四家收并购企业合计新签项目年度合同额合计1.93亿元。
    商业管理规模扩大，持有物业经营稳健
    资管业务方面，1）商业运营业务：截至23年末，招商商管在管商业项目70个（含筹备项目），管理面积397万㎡，其中自持项目3个，受托管理招商蛇口项目58个（年内新增杭州临平花园城、成都金牛招商花园城、赣州招商局中心等项目），第三方品牌输出项目9个，商业管理能力持续提升。2）持有物业出租经营业务：包括酒店、购物中心、零星商业、写字楼等多种业态，23末总可出租面积为46.92万㎡，出租率为96%。公司根据租赁市场行情及时调整租赁策略，实现租金收入稳定增长。
    投资建议：公司背靠招商局集团、中航集团两大央企，23年规模扩张迅速，市拓多维发力，增值服务表现稳健。考虑行业竞争激烈存在利润率压力，我们调整公司24-25年归母净利润分别为8.58、10.11亿元（原值9.32、11.39亿元），预测26年归母净利润为12.23亿元，对应EPS分别为0.81、0.95、1.15，对应PE分别为13.54X、11.48X、9.49X，维持“买入”评级。
    风险提示：市场不确定性加大风险、行业竞争加剧风险、创新业务孵化风险

带疱疫苗助力业绩增长，在研管线取得积极进展

百克生物(688276)
    事件：公司发布2023年年报。2023年全年，公司实现营业收入18.25亿元，同比增长70.30%；归母净利润5.01亿元，同比增长175.98%扣非归母净利润4.93亿元，同比增长195.86%。Q4单季度，公司实现营业收入5.81亿元，同比增长182.65%；归母净利润1.70亿元，扣非归母净利润1.68亿元，同比扭亏。2023年公司营业收入及净利润实现大幅增长主要系公司新品带状疱疹减毒活疫苗获批上市后贡献了可观的业绩增量。
    2023年公司毛利率与净利率均有所提升。20238633659年，公司毛利率为90.23%，同比上升3.04pct，新品带状疱疹疫苗毛利率为97.50%；期间费用率为54.38%，同比下降8.10pct，预计主要系公司营业收入快速增长摊薄了相关费用率，其中销售费用率为35.47%，同比下降2.95pct；管理费用率为8.73%，同比下降4.75pct；研发费用率为10.86%，同比下降1.61pct；财务费用率为-0.67%，同比增长1.21pct；受益于期间费用率的明显优化，公司实现净利率27.46%，同比增长10.51pct。
    带疱疫苗产销有序推进，助力公司业绩快速增长。公司的带状疱疹减毒活疫苗于2023年1月底获批上市，于4月取得首次批签发后开始销售，2023年销量为66.35万剂，实现营业收入约8.83亿元，收入占比约48.4%，已成为收入贡献最高的品种。以批签发口径测算，截至2023年底带疱疫苗在我国40岁以上人群中的累计渗透率仅为0.4%，市场仍有待开拓。目前，该产品已完成全国31个省、自治区、直辖市准入工作，随着公司着力推进带状疱疹疫苗的营销工作，公司业绩有望再上新台阶。
    积极夯实儿童疫苗基本盘，水痘疫苗出口可期。2023年公司水痘疫苗实现营业收入约8.20亿元，同比下滑14.36%；鼻喷流感疫苗实现营业收入约1.22亿元，同比增长6.85%。2023年，在全国新生儿出生率逐年下降的趋势下，公司立足水痘疫苗可用于12月龄以上全人群及流感疫苗依从性好等优势，积极拓宽产品推广渠道，扩大产品知名度及影响力；此外，公司积极推进水痘疫苗等产品出口工作，实现出口销量同比大幅上升，首次出口销售至加纳；与俄罗斯签署合作协议，以提升水痘疫苗在俄罗斯等地的可及性。
    多个在研管线取得关键进展，公司竞争力有望进一步提升。2023年公司研发投入约1.99亿元，占营收比例为10.89%，截至2023年底，公司在研项目共计16项，其中液体鼻喷流感疫苗即将申请上市许可，项目进展基本与公司预期一致；百白破（三组分）已完成I期临床试验，正处于Ⅲ期临床试验准备阶段；狂犬单抗正在开展I期临床试验；破伤风单抗及冻干狂犬疫苗（人二倍体细胞）已获批临床，即将开展I期临床试验；佐剂流感疫苗、重组带状疱疹疫苗、HSV-2疫苗以及Hib疫苗计划于2024年开展临床试验申报工作。未来随着公司在研产品逐步进入收获期，有望为公司中长期发展持续贡献新的利润增长点。
    投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价71.89元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为44.6%、22.5%、14.7%，净利润的增速分别为58.3%、33.2%、20.4%，成长性突出；维持买入-A的投资评级，6个月目标价为71.89元，相当于2024年37倍的动态市盈率。
    风险提示：疫苗市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期、市场竞争加剧的风险。
   

公司信息更新报告：贯彻精煤战略，提高分红彰显价值

平煤股份(601666)
    贯彻精煤战略，提高分红彰显价值。维持“买入”评级
    公司发布年报，2023年实现归母净利润40.03亿元，同比-30.25%；扣非后归母净利39.77亿元，同比-30.94%。单季度来看，2023年Q4实现归母净利润8.65亿元，环比-4.31%；扣非后归母净利润9.5亿元，环比+4.74%。焦煤价格高位回落，公司全年盈利同比下降，通过大幅提升分红率，公司分红金额同比提升，维持了高股息率。我们维持2024-2025年盈利预测并新增2026年预测，预计2024-2026年归母净利润46.6/49.5/53.4亿元，同比+16.4%/6.3%/7.8%，EPS为1.99/2.11/2.28元；当前股价对应PE为6.0/5.6/5.2倍，对应2023年股息率为8.1%。在房地产纾困和稳增长政策加持下，下游需求有望提振，叠加严安监下焦煤供给负增长，焦煤价格有望回升，公司业绩预期向好。随着集团煤焦资产的注入，公司外延增长潜力可期。维持“买入”评级。
    精煤产销增长&混煤下降，持续推进精煤战略
    全年来看：产销方面，2023年公司实现原煤产量3071万吨，同比+1.4%；商品煤销量3102.8万吨，同比+0.3%。其中，冶炼精煤产/销量为1268.5/1271.4万吨，同比+6.8%/+6.3%；混煤产/销量为1255.3/1260.2万吨，同比-2.0%/-2.5%；其他洗煤产/销量为570.3/571.3万吨，同比-4.1%/-5.4%。售价方面，商品煤综合售价983元/吨，同比-12.1%。其中，冶炼精煤/混煤/其他洗煤售价分别为1838/487/177元/吨，同比-15.4%/-13.0%/-22.0%。毛利方面，商品煤综合毛利为315元/吨，同比-20.1%。毛利率方面，2023年煤炭业务毛利率为32.1%，同比下降3.2pct。单季度来看：2023年Q4公司实现原煤产量765.2万吨，环比-0.4%。公司贯彻精煤战略，2023年产销实现增量，且规划2024年精煤销量1305万吨。2023年房地产市场调整、投资回落、需求下降，煤焦钢市场整体偏弱运行，下半年矿难频发安监趋严，供给收缩下焦煤价格有所反弹。展望未来，政府明确2024年GDP增速5%左右目标，随着稳增长政策持续发力，“三大工程”落地见效，炼焦煤需求或迎来支撑，同时安监收紧下焦煤供给负增长确定性强，焦煤价格有望回升。
    降本增效&资产注入稳步推进，高股息&成长可期
    员工优化提效方面：公司部署《人力资源改革十年规划》，持续稳妥推进“万名矿工大转岗”，上线运行人力资源智能化管理系统，大力实施主辅分离，力争在5-8年内将员工总数优化至4万人。截至2023年底，公司员工总数为4.49万人，同比减少0.87万人，降幅为16.3%，已接近完成人力资源优化目标，人均工效持续提升，利好公司业绩释放。资产注入方面：为解决同业竞争问题，集团承诺将焦化、煤炭资产注入给上市公司及其子公司，涉及资产包括汝丰科技（120万吨/年焦化）、首山化工、京宝化工、中鸿煤化及其他下属焦化企业（如有）、夏店矿（150万吨/年）及梁北二井（120万吨/年）、瑞平煤电的全部股权或张村矿（150万吨/年）、庇山矿（85万吨/年）。分红方面：公司发布2023年度分红方案，以公司总股本24.50亿股为基数，派发现金股利0.99元/股（含税），合计派发现金24.25亿元，占可供分配净利润的比例为60.59%，实现此前分红承诺，在收入下降的情况下实现分红金额提升，以2024年3月19日收盘价计算，股息率为8.1%，彰显公司长期投资价值。
    风险提示：经济增速不及预期；煤价大幅下跌；资产注入进展不及预期。

23Q4业绩打消市场疑虑，拟分红比例超预期

宁德时代(300750)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，全年实现收入 4009.2亿元，同比+18.2%，实现归母净利润 441.2亿元，同比+43.6%；其中单 Q4实现收入 1062.4亿元，同比-10.2%，环比+0.8%，实现归母净利润 129.8亿元，同比-1.2%，环比+24.4%。此外，公司拟向全体股东每 10股派发年度现金分红和特别现金分红 50.28元（含税），对应分红比例约 50%。
    库存去化基本完成，2024 年轻装上阵。2023 年全年，公司实现锂离子电池销量 390GWh，同比+35%。其中，动力电池系统销量 321GWh，同比+33%；储能电池系统销量 69GWh，同比+47%。经测算，对应 23Q4 锂电池销量约120GWh，动力、储能产品分别销售约 100GWh、20GWh，略超预期。年报披露，公司 2023 年末库存电池 70GWh，同比持平，23Q4 存货水平环比下降，存货周转率连续 3 年提升，整体库存去化情况良好。根据电池联盟数据，2024年 1~2 月，我国动力电池累计装车 50GWh，同比+32%；累计出口 16GWh，同比基本持平，国内需求仍然强劲。预计公司 24Q1 锂电出货 80GWh+，实现同比增长。
    23Q4 盈利能力表现优秀，打消市场顾虑。2023 年动力、储能业务毛利率分别达到 22.3%、23.8%，同比均实现显著增长。23H2市场对于公司担忧主要集中在（1）碳酸锂价格下行后公司全产业链布局优势是否存在；（2）海外需求疲软背景下，之前外汇收入带来的业绩膨胀能否持续等。在 23Q4 碳酸锂价格由 17万元/吨跌至 10 万元/吨（百川盈孚数据）的背景下，公司毛利率达到 25.7%，净利率 13.4%，同环比显著上升，均达到近 3年中较高水平。经测算，23Q4公司锂电池单位利润达到 0.11 元，高盈利能力延续，积极回应质疑，打消市场顾虑。
    公司逐步塑造品牌护城河，新型产品进入兑现期。报告期内，公司在动力电池领域发布了凝聚态电池、超快充神行电池，第一代钠离子电池、M3P 电池、麒麟电池等实现量产；储能电池领域发布零辅源光储直流耦合解决方案，升级产品 EnerOne Plus、Ener D相继落地。预计 2024年，伴随公司持续推进新型产品落地、规模出货，产品的技术优势将进入集中兑现期。
    盈利预测与投资建议。预计 2024-2026年 EPS 分别为 10.64元、13.00元、15.02元，对应 PE 分别为 18倍、15倍、13倍。公司 24年海外产能稳健释放，新型产品持续落地，产能建设进度放缓，提高分红比例领先行业进入兑现期，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济与市场波动风险；市场竞争加剧风险；新产品和新技术开发风险；原材料价格波动及供应风险

2023年报点评：稳健发展，重视线上渠道

汤臣倍健(300146)
    事件
    公司公告2023年报。2023年，公司实现总收入94.07亿元（+19.66%），归母净利17.46亿元（+26.01%），扣非归母净利15.97亿元（+16.09%）。23Q4，公司实现总收入16.25亿元（-4.53%），归母净利-1.55亿元（-61.06%），扣非归母净利-2.01亿元（-429.14%）。
    主品牌增长提速，线上占比持续提升
    1）增强免疫力等品类需求增长，主品牌汤臣倍健增长提速。2023年，公司主品牌汤臣倍健/健力多/Life-Space（国内）/LSG（境外）/其他品牌收入分别为54.00/11.79/4.45/9.89/13.94亿元，同比+21.48%/-2.52%/+46.84%/+23.03%/+26.66%，疫后时代增强免疫力等品类需求增长，主品牌增长提速；23Q4，各品牌收入分别同比-9.75%/-6.15%/+22.00%/-4.87%/+12.62%，Life-Space（国内）、其他品牌增长领先。
    2）境内收入中，线上占比进一步提升至42.09%。2023年，公司境内/境外收入分别为79.32/14.74亿元，同比+18.27%/+27.73%；境内收入中，直营及其他/线上经销/线下经销收入分别为16.36/17.02/45.94亿元，同比+15.56%/+41.41%/+12.39%，线上经销渠道经过调整恢复较快增长，全年境内收入中线上占比约达42.09%；境外收入中，直营及其他/经销收入分别为6.66/8.09亿元，同比+36.44%/+21.35%。
    全年盈利能力稳健提升
    1）全年盈利能力稳健提升。2023年，公司毛利率为68.89%，同比+0.60pct，归母净利率18.56%，同比+0.94pct。23Q4，公司毛利率为65.22%，同比-1.26pct，归母净利率为-9.53%，同比-3.88pct，主要由于毛利率下降以及销售、管理费用率提升。
    2）23Q4费用投入有所加大。2023年，公司销售/管理费用率分别为41.02%/5.25%，同比+0.71/+0.28pct；公允价值收益/收入同比+2.81pct，主要是基金投资的公允价值变动；投资收益/收入同比-1.42pct。23Q4，公司销售/管理费用率同比+5.90/+5.28pct至69.58%/8.89%，公允价值变动收益/收入同比+9.46pct。
    线上加速渗透，多品类共促增长
    1）多品类共促增长。公司主品牌通过形象产品、明星产品、高潜产品的多组合产品策略，拓展全品类发展空间；大单品方面，超级大单品健力多继续巩固领导地位，其他潜力大单品采用差异化市场策略加速成长；同时公司加大对LifeSpace的资源投入，巩固在细分人群、细分功能专业益生菌市场的领导地位。2）线上加速渗透。公司全面发力线上，对标行业线上渠道渗透率（56%）和公司线下渠道市占率领先的品牌效应，公司线上渠道市占率仍存提升空间，线上渠道收入有望保持较快增长。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为19.55/21.57/23.67亿元，增速11.94%/10.36%/9.74%，对应3月19日PE分别为15/14/12（市值295亿元），维持“买入”评级。
    风险提示
    消费场景波动风险、新品研发不及预期风险、政策调整风险。

2023年业绩点评：业绩超预期，棉袜延续改善趋势、看好无缝弹性释放

健盛集团(603558)
    投资要点
    公司公布2023年业绩：2023年营收22.81亿元/yoy-3.07%、归母净利润2.70亿元/yoy+3.34%、扣非归母净利2.62亿元/yoy-0.14%。分季度看，23Q1/Q2/Q3/Q4营收分别同比-6.57%/-15.44%/-2.16%/+16.11%、归母净利分别同比-52.99%/-19.58%/-4.46%/扭亏为盈，23年下半年业绩逐季改善明显，23Q4扭亏为盈主要系：①棉袜业务回暖超预期、高毛利客户占比提升；②奖金由此前集中Q4计提改为分摊至23年各季度；③存货跌价损失减少等。公司公告拟每股派发现金红利0.25元，叠加三季报分红0.25元/股，23年度累计分红比例达68%、截至24/03/19股息率达4.6%。
    棉袜业务（含辅料）：国内客户及优衣库增速较高，盈利能力进一步提升。1）业绩表现：23年收入为16.55亿元、同比+2.7%、占总营收73%，净利润2.48亿元/yoy+19%，23H1/H2收入同比分别-10%/+15%，下半年棉袜业务修复明显。①拆分量价看，23年收入增长主要系客户结构改善+人民币贬值带来的价增（单价同比约+7%），销量同比-4%。②客户结构看：国际客户方面，23年公司与UNIQLO合作加深、UNIQLO贡献收入同比+30%，迪卡侬贡献收入同增约20%，其他大客户基本稳定；国内方面，23年客户开拓进展顺利（李宁、蕉内、Ubras、FILA）开始逐渐放量、对公司收入贡献同比提升52%。③自有品牌方面，JSC稳健发展，23年收入0.35亿元、同比+19%。2）盈利能力：23年毛利率为30%/同比+1pct，净利率15%/同比+3pct、主要由于优衣库占比提升+人民币贬值+降本增效显著。
    无缝业务：短期仍承压，盈利能力改善可期。1）业绩表现：23.年收入为6.26亿元、同比-15.3%、占总营收27%，23H1/H2收入同比均-15%，目前仍承压。拆分量价看，23年客户去库导致无缝销量约同比-9%，部分低价客户占比提升致单价约同比-6%。客户结构上，优衣库、迪卡侬相对稳定、约个位数下滑，delta下滑较多，新客户IKAR及TEFRON贡献增量。2）盈利能力：23年毛利率约12.7%/同比-2.7pct，净利率3.6%/同比-3.5pct，主要由于产能利用率较低及承接低价订单所致。伴随无缝业务新客户拓展及老客户放量，预计盈利能力改善空间较大。
    棉袜业务毛利率提升拉动整体毛利率，净利率稳步提升。1）毛利率：23年毛利率同比+0.16pct至25.97%，23Q4毛利率25.83%、同比+12.5pct，主因棉袜毛利率提升叠加降本增效拉动。2）费用率：23年期间费用率同比+0.59pct至13.51%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.18/+0.41/-0.54/+0.55pct至3.31%/7.83%/2.21%/0.16%，整体变动不大。3）归母净利率：23年归母净利率为11.85%/yoy+0.73pct，主要系投资净亏损减少、叠加所得税费用及存货跌价计提降低贡献。
    盈利预测与投资评级：公司为棉袜+无缝内衣龙头，23年上半年外需疲软+海外去库致短期订单压力较大，但下半年伴随下游海外客户库存顺利消化、欧美需求逐步回暖，公司棉袜订单改善带动业绩改善，但无缝业务仍承压。长期看，棉袜业务方面国内客户及自有品牌开拓较为顺利，叠加供给端公司公告越南南定新建棉袜产能6500万双及染色、氨纶配套项目，有望长期维持稳定增长；无缝业务持续开发新产品、新客户多点开花、未来有望贡献较大业绩弹性。考虑23年棉袜修复超预期，我们将24-25年归母净利预测由2.89/3.63亿元上调至3.11/3.64亿元、预计26年归母净利润4.22亿元，EPS分别为0.84/0.99/1.14元/股、PE为13/11/9X，维持“买入”评级。
    风险提示：外需疲软、汇率波动、扩产不及预期、大客户订单波动等。

2023年年报点评：受益于海洋油气高景气，业绩实现稳健增长

海油工程(600583)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年实现营收307.5亿元，同比增长4.8%；实现归母净利润16.2亿元，同比增长11.2%。Q4单季度来看，实现营业收入97.9亿元，同比减少1.0%，环比增长50.1%；实现归母净利润2.5亿元，同比减少60.3%，环比减少36.3%。2023年整体业绩稳健增长。
    国内外市场开拓实现巨大突破，工作量快速增长。2023年，公司实现市场承揽额339.9亿元，同比增长32.6%，其中海外油气业务承揽额141.8亿元，同比增长233.0%，公司中标卡塔尔ISND5-2等一批重点海外总承包项目，实现从国际工程分包商到总承包商的有效突破。工作量方面，2023年公司完成钢材加工量47.2万吨，同比增长25.0%，再创历史新高；投入船天2.48万天，同比减少5.0%。分业务来看，2023年公司海洋工程总承包项目营收192.6亿元，同比增长9.8%；非海洋工程项目营收81.3亿元，同比减少8.8%；海洋工程非总承包项目营收32.4亿元，同比增长15.4%。
    整体费用管控良好，Q4单季度盈利能力略有波动。2023年，公司期间费用率为4.8%，同比+0.4pp；Q4单季度期间费用率为4.9%，同比+0.8pp，环比-0.2pp，同比增长较明显主要系本季度研发投入较多，研发费用率同比+0.9pp。2023年，公司毛利率、净利率分别为10.8%、5.3%，同比+1.8pp、+0.4pp，主要得益于公司海外业务毛利率提升明显，同比+10.6pp；Q4单季度，毛利率、净利率分别为8.5%、2.4%，同比+1.0pp、-3.9pp，环比-2.4pp、-3.5pp。
    上游资本开支维持增长，海洋油气景气复苏。国内海洋油气工程行业持续受益于中国油气增储上产“七年行动计划”有力推进，行业发展呈现较好增长势头。根据中海油服公告，2024年全球石油需求仍将持续增长，全球上游勘探开发资本支出总量较2023年相比增加约5.7%，其中海上勘探开发资本支出总量较2023年相比增加约19.5%。根据中国海油公告，中国海油2023年资本支出预计达1280亿元，2024年仍将维持在1250-1350亿元，助力油气增储上产。公司作为国内海工龙头，随着海内外海洋油气开采力度持续增强，有望持续受益。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为20.4、22.9、25.4亿元，对应EPS为0.46、0.52、0.57元，当前股价对应PE为14、12、11倍，未来三年归母净利润复合增长率16.2%，维持“买入”评级。
    风险提示：国际油价波动、汇率变动、海外油气田开发项目进度不及预期等风险。

收入延续高增，并购资产业绩超承诺值

奥马电器(002668)
    事件：奥马电器公布2023年年报。报告期间公司完成收购TCL家用电器（合肥）有限公司，且TCL家电（合肥）和奥马电器属同一控制人下并购。2023年TCL家电（合肥）资产负债表、利润表、现金流量表均纳入并表范围，并追溯至2021年4月30日起调整比较期间财务报表。经追溯调整后，公司2023年实现收入151.8亿元，YoY+30.1%；实现归母净利润7.9亿元，YoY+69.4%，全年归母净利润实际值略超此前业绩预告中间值。
    Q4收入仍然延续高增：据公司公告，TCL家电（合肥）全年收入约43.7亿元，奥马电器2023年剔除TCL家电（合肥）的收入约为108.1亿元。经折算，剔除并购后的Q4收入约为27.2亿元，YoY+42%。奥马Q4收入延续高增趋势，我们认为主要是因为奥马
    持续受益冰箱出口景气持续恢复。根据产业在线数据，奥马冰箱8633659992023Q4外销量YoY+103%，行业整体YoY+64%，公司冰箱出口业务领先行业增长。我国2024M1的冰箱外销量YoY+33%，仍维持较高出口增速。奥马作为冰箱外销龙头企业，有望持续受益冰箱出口景气恢复。
    Q4盈利能力同比维持稳定：根据公司公告，经剔除TCL家电（合肥）后计算，奥马电器Q4归母净利润约为1.3亿元，Q4可比净利率同比基本持平。虽然2022Q4同期因汇兑损益财务费用有基数压力，但因原材料价格同比基本稳定，且公司产品结构持续优化，公司盈利能力维持稳定。
    并购资产业绩超承诺值。根据公司公告，TCL实业与奥马电器签订TCL家电（合肥）业绩承诺补偿协议。TCL实业承诺TCL家电（合肥）2023年扣非归母净利润不低于3,562.21万元，而2023年实际扣非归母净利润为4,452.86万元，超出承诺值25%。我们认为，TCL家电（合肥）盈利能力有望持续改善。
    投资建议：冰冷海外市场规模较大，中国冰箱外销增速长期高于内销。奥马电器作为冰箱出口龙头企业，在大客户关系及规模上具有优势，公司冰箱外销毛利率较高。TCL控股后公司有望和TCL冰洗形成协同效应，进一步打开潜在业务空间（详见深度报告《奥马电器：冰箱出口隐形冠军的复出》）。我们预计公司2024~2025年的EPS分别为0.77/0.90元，给予6个月目标价10.01元/股，对应2024年13x的动态市盈率，维持买入-A的投资评级。
    风险提示：原材料价格波动、并购整合不及预期、汇率波动
   

2023年年报点评：市场开拓顺利，分红比例提高回馈股东

海油工程(600583)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告：实现营业收入307.5亿元（同比+5%），归母净利润16.2亿元（同比+11%），扣非后归母净利润12.4亿元（同比+45%）。其中2023年Q4，实现营业收入97.9亿元（同比-1%，环比+50%），归母净利润2.5亿元（同比-60%，环比-36%），扣非后归母净利润1.6亿元（同比-33%，环比-47%）。2023年，公司计提减值损失2.43亿元，其中资产减值损失0.46亿元，信用减值损失1.97亿元（主要为尼日利亚丹格特项目和浙江马目鱼山项目等逾期应收账款计提的减值损失）。
    在建项目稳步推进，工作量饱满带动业绩提升：公司持续践行国家“走出去”的战略，主要通过总承包方式承揽工程合同，为客户提供“交钥匙”工程。截至2023年底，累计实施规模以上项目72个，其中年内完工25个。2023年全年完成钢材加工量47.2万吨，同比增长25%，再创历史新高。截至2023年底，在手未完成订单约396亿元，为未来工作量提供有力支撑。
    市场开发获里程碑式突破：1）截至2023年底，公司累计实现市场承揽额339.86亿元，其中海外市场承揽额141.76亿元，双双创历史新高。2）中标卡塔尔ISND5-2等一批重点海外总承包项目，实现从国际工程分包商到总承包商的有效突破。
    分红比例提高，注重股东回报：2023年，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.47元（含税），分红比例为40.11%，较2022年全年30.34%的分红比例提升9.77pct，按2024年3月19日的收盘价，对应股息率为2.3%。
    中海油海上油气资本开支增加，公司直接受益：中海油上调2023年资本开支自1000-1100亿元至1200-1300亿元，实际资本开支1280亿元；2024年中海油资本支出总预算为1250-1350亿元，其中，勘探、开发、生产资本化支出预计分别占16%、63%、19%；中国、海外预计分别占72%、28%。中海油加大资本开支力度，将增加海上工作量，有利于增厚公司业绩。
    盈利预测与投资评级：基于公司在国内外项目的开展情况，以及公司工作量大幅增加，我们调整公司2024-2025年归母净利润分别19.4、23.3亿元（此前为25、35亿元），新增2026年归母净利润27.5亿元。根据2024年3月19日收盘价，对应PE分别14、12和10倍。考虑高油价背景下，油服工程行业持续高景气度，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险；国际油价剧烈波动风险；汇率波动风险；上游资本开支不及预期；油气田开发项目进度不及预期

主业毛利率稳定提升，健民大鹏利润持续增长

健民集团(600976)
    主要观点：
    事件
    健民集团发布2023年年度报告。公司23年营业收入为42.13亿元，同比增长15.72%；归母净利润为5.21亿元，同比增长27.78%；扣非归母净利润为4.38亿元，同比增长17.10%。
    事件点评
    Q4业绩维持稳定增长，23年全年毛利率持续提升，盈利能力持续增长
    2023Q4营业收入为10.96亿元，同比增长29.52%；归母净利润为1.06亿元，同比增长30.53%；扣非归母净利润为0.85亿元，同比增长0.71%。
    2023年公司销售毛利率为46.05%，同比增长2.78个百分点；销售费用率31.91%，同比增长2.55个百分点；管理费用率4.09%，同比增长0.36个百分点；研发费用率1.76%，同比下降0.25个百分点；财务费用率0.03%，同比增长0.01个百分点；经营性现金流净额为2.68亿元，同比增长24.33%。
    主营业务毛利率逐步优化，健民大鹏利润稳定增长
    分板块来看，医药工业板块收入为21.64亿元，同比增长15.13%；毛利率为77.75%，同比增长0.90个百分点，医药工业增长主要源于公司龙牡壮骨颗粒、便通胶囊、健脾生血片/颗粒等主导产品收入增长，同时，新产品七蕊胃舒胶囊快速放量，23年销售2493万粒；其中，儿科部分收入为11.44亿元，同比增长13.67%；毛利率为79.98%，同比下降3.53个百分点；妇科部分收入为5.73亿元，同比增长3.81%；毛利率为77.39%，同比下降1.84个百分点；特色中药部分收入为2.51亿元，同比增长36.27%；毛利率为83.23%，同比下降3.57个百分点；此外，商业部分收入为20.10亿元，同比增长16.64%；毛利率为12.07%，同比增长4.86个百分点。
    武汉健民大鹏：是体外培育牛黄的供应商，健民集团对其持股比例达33.54%。2023年健民大鹏实现净利润5.65亿元，同比26.26%，为健民集团贡献投资收益1.85亿元（实际的分红比例为32.76%）。
    聚焦核心产品打造，逐步推进新产品，加快发展中药大品种2023年，公司进一步加大研发投入，加快推进在研项目的研发进程，加大新产品立项，有序推进老产品二次开发，全年获得药品注册证书3项，其中，中药1.1类新药1项、化药4类仿制药2项，取得药物临床试验批准通知书1项、提交上市许可申请1项，新申请专利4
    项。在新产品开发方面，全年开展新药研发项目27项，立项新品种7项。中药1.1类新药小儿紫贝宣肺糖浆获得药品注册证书，枳术通
    便颗粒取得药物临床试验批准通知书；儿科制剂盐酸托莫西汀口服溶液、拉考沙胺口服溶液获得药品注册证书，乳果糖口服溶液提交ANDA，获得受理通知书，7项化药制剂完成中试研究。
    投资建议
    我们调整了此前盈利预测，根据公司最新披露23年年度报告数据显示，公司主业业绩稳步增长，新产品开始逐步放量，但考虑到公司工业板块部分产品处于调整阶段，我们下调了公司24-25年的盈利预测，我们预计公司2024-2026年收入分别为49.03/58.13/69.13亿元（24-25年原预测值为53.8/64.7亿元），分别同比增长16.4%/18.5%/18.9%，归母净利润分别为6.31/7.66/9.34亿元（24-25年原预测值为6.4/8.1亿元），分别同比增长
    20.9%/21.4%/22%，对应估值为14X/11X/9X。考虑到公司主业稳定增长、研发产品有梯队，参股公司健民大鹏体外培育牛黄极具稀缺性，我们依旧看好公司，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    公司业绩不及预期；健民大鹏药业增速不及预期；品牌推广不及预期。

2023年年报点评：业绩符合预期，“濡白天使”实现高速增长

爱美客(300896)
    投资要点
    事件：公司公告，2023年实现营业总收入28.69亿元（+47.99%，表示同比口径，下同），实现归母净利润18.58亿元（+47.08%）；扣非归母净利润18.31亿元（+52.95%）。业绩基本符合预期。
    2023年四季度增长环比加速，2023全年毛利率继续提升。2023年Q4季度，公司实现营业总收入6.99亿元（+55.55%），实现归母净利润4.40亿元（+59%），相较于2023年Q3季度营业总收入（+17.58%）、归母净利润（+13.27%），实现环比提速。我们认为，一方面由于四季度受疫情影响的低基数，另一方面由于“濡白天使”持续放量与“嗨体”系列产品稳定增长。2023年，公司实现销售毛利率95.09%，（+0.24pp），销售净利率64.65%（-0.73pp），利润率保持高位水平。期间费用率整体同比下降0.53pp，其中：销售费用率9.07%（+0.68pp）、管理费用率5.03%（-1.44pp）、研发费用率8.72%（-0.21pp）、财务费用率-1.89%（+0.44pp），财务费用增加主要由于利息收入减少。
    “濡白天使”持续放量增长，“嗨体”保持较快增速。分业务来看，2023年，1）凝胶类注射产品实现收入11.58亿元（+81.43%），毛利率97.49%（+0.97pp）；我们认为产品高增长主要源于“濡白天使”童颜针持续推广销售，拉动增速，以及其占比提升，带动凝胶类产品毛利率提升。2）溶液类注射产品以“嗨体”为主，实现收入16.71亿元（+29.22%），毛利率94.48%（+0.25pp）。“嗨体”系列产品在成熟的品牌和市场基础上，实现较快增速。3）面部埋置线产品收入592万元（+10.06%）。
    代理医美设备、在研新产品，应用新适应症，打造新增长点。2023年11月，公司公告将在中国内地独家经销韩国Jeisys Medical Inc.旗下的Density和LinearZ医疗美容治疗设备及配套耗材，实现了医美皮肤科产品品类扩充。此外，公司在研的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶（增加颏部填充适应症）、注射用A型肉毒毒素（用于改善皱眉纹）已处于注册申报阶段，有望上市后带来新的增长点。另有医用透明质酸钠-羟丙基甲基纤维素凝胶、利多卡因丁卡因乳膏等七款产品在临床或临床前阶段，在研管线保障公司未来持续增长。
    盈利预测与投资评级：考虑宏观环境变化等，我们将公司2024-2025年归母净利润由25.32/32.97亿元下调至25.12/32.55亿元，预计2026年为40.83亿元，对应当前市值的PE为30/23/19倍。考虑到公司在医美领域的品牌和渠道优势，产品线逐步丰富，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧；新产品研发或推广不及预期的风险；行业政策不确定性风险等。

业绩符合预期，组织裂变下持续拼抢

舍得酒业(600702)
    业绩简评
    2024年3月19日，公司披露2023年年报。23年实现营收70.8亿，同比+16.9%；实现归母净利17.7亿元，同比+5.1%。其中23Q4实现营收18.4亿，同比+27.6%；实现归母净利4.8亿，同比-1.9%。
    经营分析
    业绩兑现符合预期、结构&费用投放阶段性影响利润弹性、分红率提升至40%。从产品结构看，23年全年中高档/普通酒分别实现营收56.6/9.1亿元，同比+16.0%/+16.1%，其中中高档酒内部由于舍之道高增、夜郎古并表效应（表观23年1.79亿，测算毛利率33%），结构略有弱化，且材料成本上行，影响毛利率同比-2.8pct至83.2%；普通酒结构相对企稳，全年毛利率同比+0.4%至49.3%。单23Q4看，中高档/普通酒分别实现营收15.1/2.1亿元，同比+33.8%/-1.7%，整体公司毛利率同比-3.5pct至72.3%。
    利润端，23年归母净利-2.8pct至25.0%，其中单Q4归母净利-7.8pct至25.9%。23Q4除毛利率扰动外，销售费用率、管理费用率分别+3.0pct、+2.9pct。销售费用率提升预计与公司扩张销售团队相关，23年末销售人员2260人，同比+28.5%，对应销售费用中职工薪酬同比+39.9%，23年末经销商数量也提升至2655家；管理费用率在Q4有所提升，预计与员工持股计划的摊销相关，全年维度看同比-0.7pct。此外，23年末合同负债余额2.8亿元，环比/同比-0.5/-0.2亿。
    公司持续坚持“稳价格、强动销、去库存”，春节核心单品扫码数据同比大幅提升。产品端，舍得营销露出品味+藏品，以老酒+文化为抓手，持续提升精细化营销&消费者教育；沱牌目标高线光瓶第一品牌，聚焦T68；夜郎古23年架构完善后，预计24年会有明显改善。公司在23年底也完成了组织裂变，更细化、强化主观能动性，结合员工激励等制度体系的完善，有望持续拼抢稳步增长。
    盈利预测、估值与评级
    考虑需求持续弱改善，我们分别下调24-25年归母净利12%/19%；预计24-26年收入增速为16.3%/14.9%/13.2%；归母净利增速为16.4%/15.1%/15.4%，对应归母净利为20.6/23.7/27.4亿元；EPS为6.19/7.12/8.21元，公司股票现价对应PE估值为13.7/11.9/10.3倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济承压风险；行业政策风险；全国化外拓不及预期；食品安全风险。

2023年年报点评：国内需求承压，关注海外拓展和成本趋势

安琪酵母(600298)
    事件:
    2024年3月18日，安琪酵母发布2023年年度报告，2023年实现营业收入135.81亿元，同比+5.74%；实现归母净利润12.70亿元，同比-3.86%；实现扣非净利润11.04亿元，同比-0.87%。对应公司Q4单季度实现营业收入39.28亿元，同比+1.75%；实现归母净利润3.58亿元，同比-15.48%；实现扣非净利润2.95亿元，同比-3.84%。公司每10股派发现金红利5元。
    投资要点:
    国内需求短期承压，国际化战略积蓄势能。分地区看，2023年国内/国外市场分别实现营收87.61/47.86亿元，分别同比-1.20%/+21.99%。国内收入端短期承压，我们认为下游需求主要受四方面因素影响：1）烘焙行业渠道变革，饼店客户分流；2）基础调味品被预制菜、复合调味品分流；3）养殖业持续亏损；4）保健品原有母婴渠道势能下降。但全年看公司海外业务收入高增，且受益于海外糖蜜成本优势毛利率同比+4.86pct，埃及工厂利润达2.1亿元，同比高增45%。分产品看，2023年酵母及深加工/制糖/包装类/其他产品分别实现营收95.05/17.11/4.21/19.10亿元，分别同比+5.38%/-3.15%/-11.88%/26.40%，其中酵母及衍生品销量同比+10.37%，吨价同比-4.52%变动为27275元/吨，我们预计公司2023年终端价格稳定，吨价下滑主要系海外业务占比提升。海外B端业务为主，且中东、非洲等发展中区域价格较低，海外价格带整体低于国内。
    Q4利润低于预期，多重因素拖累业绩。2023年公司毛利率24.19%，同比-0.61pct，对应Q4单季度为23.02%，同比-0.91pct；2023年归母净利率为9.35%，同比-0.93pct，对应Q4单季度为9.13%，同比-1.86pct。我们认为2023Q4及全年公司利润端低于预期主因：1）主业收入不振；2）国内糖蜜价格仍高位运行，主业原材料成本及占比提升；3）当前仍处产能密集投放期，2023年新增折旧1.42亿元，同比+189%；4）2023年政府补助减少致其他收益相较2022年同期减少近1亿元，同比下滑41.84%。其他费用方面，2023年公司销
    售/管理/财务/研发费用率分别为5.18%/3.38%/0.12%/4.44%，同比-0.5/+0.35/+0.07/+0.27pct，销售费用率持续下降，费用整体控制稳
    健。
    行业竞争或有加剧，但公司海外强势扩张，海内外成本下降趋势明确。公司制定2024年收入目标156.69亿元，同比+15.37%；归母净利润13.69亿元，同比+7.8%。按目标利润，目前24年对应PE估值20X，处于合理区间。我们认为当前全球糖蜜价格下行需辩证看待，近年来全球酵母行业增长趋于稳定，公司成本端利好释放的同时行业整体降价空间扩大，竞争或有加剧。但公司海外仍处跑马圈地阶段，埃及、俄罗斯工厂靠近增势强劲的新兴市场，公司也拟于东南亚投资设厂，未来海外成长性凸显；国内受益于公司完整产业链布局仍不乏亮点，酶制剂、食品原料等业务有望贡献更多增量。产能端，埃及、俄罗斯、德宏、普洱等项目稳步推进，有望缓解公司产能压力，提振收入端表现。利润端，公司在国内前瞻布局水解糖，平抑成本波动的能力持续提升，且2023H2以来玉米淀粉、碎米等作物价格持续下行；海外两个工厂投产后可享受当地成本优势，进一步提升国际竞争力。
    盈利预测与估值：考虑到公司2023年利润端不及预期，且产品下游应用领域广泛，需求复苏具有一定的不确定性，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为1.57元，1.80元和2.04元，对应PE分别为20X/17X/15X。但鉴于2024年公司海外工厂新产能有望投产，海外市场扩张加速；同时成本端有下行可能，我们维持“买入”评级。
    风险提示：1）行业需求疲软；2）原材料价格上涨过快；3）产能投放不及预期；4）海外市场政治动荡；5）汇率波动等。
   

2023年报：海外高毛利率订单增速亮眼，持续提高分红

海油工程(600583)
    海油工程2023归母净利润同比增长11.08%
    2023年公司营业收入达307.52亿元，同比+4.75%；归母净利润为16.21亿元，同比+11.08%。其中Q4营业收入97.89亿元，同比-0.95%；Q4归母净利润2.48亿元，同比-60.26%。
    主要原因是：
    1）2022年投资收益方面，由于中海福陆纳入合并范围，一次性增利5.17亿元，抬高了2022年的基数，导致2023年投资收益方面同比-62.69%；2）公司2023年共计提减值2.43亿元，其中信用减值损失1.98亿元（主要是对尼日利亚项目单项计提信用减值损失1.58亿元）
    海外高毛利率订单增速表现亮眼，再创历史新高
    2023新签订单约340亿元，同比+33%，其中国内新签订单198亿，同比-7%；海外新签订单142亿元，同比+233%，受益于“一带一路”发展战略，海外主要承揽项目来自于中东卡塔尔和沙特，海外新签订单占比达42%（2022年仅占17%）。在手未完成订单为396亿，同比+12%。
    从地区来看，2023年国内毛利率略有下滑为9.44%，相比2022年减少0.65pct；但海外项目毛利率提升明显，2023年毛利率为16.15%，相比2022年提高10.57pct，主要是海外项目高质量交付带来的盈利能力提升。
    净利率方面，2023公司净利率为5.3%，而2022年同期仅4.94%，净利率稳步提升，我们预计公司降本提质增效显著，成本管控能力进一步加强。
    分红比例提高至40%
    2023年派发现金约6.50亿元，占2023年度归母净利润的40.11%，相比2022年的分红比例（30.34%）大幅提升。
    盈利预测与投资评级：原预计2023/2024/2025年归母净利润20.1/26.1/31.1亿元，现由于国内订单及毛利率下滑，将业绩下调2024/2025/2026年归母净利润为19.7/24.5/28.5亿元，当前股价对应PE分别14.1/11.3/9.7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；
    未来新项目投产不及预期的风险；工程项目在全生命周期管理过程中可能存在质量安全、进度、成本、合规、法律纠纷、汇率、应收账款等多方面的风险；面对地缘冲突日益升级、行业格局加速调整的复杂环境，公司在国际化发展、海外项目执行等方面依然面临较大风险。

全年业绩略超预期，现金分红比例60.59%

平煤股份(601666)
    投资要点
    平煤股份于2024年3月18日发布2023年度报告：
    2023年公司实现营业收入315.61亿元，同比减少12.44%；归母净利润40.23亿元，同比减少30.25%；扣非归母净利润39.77亿元，同比减少30.94%；经营活动产生的现金流量净额为61.10亿元，同比减少44.04%。基本每股收益1.73元，同比减少29.96%；加权平均ROE为14.18%，同比减少15.03个百分点。
    2023年第四季度，公司实现营业收入84.65亿元，同比增长7.90%，环比增长18.78%；归母净利润8.65亿元，同比减少13.26%，环比减少4.27%；扣非归母净利润9.50亿元，同比减少3.02%，环比增长4.75%；经营活动产生的现金流量净额为-7.93亿元，同比减少117.30%，环比减少313.31%；每股收益0.37元/股，同比减少13.95%，环比减少5.13%。
    煤炭业务：产销量同比双升，价格下行压制业绩。
    产销量方面，产销量同比双升，精煤产量同比上涨显著。2023年公司生产原煤3071万吨，同比增长1.34%；精煤产量为1269万吨，同比增长6.91%；商品煤销3103万吨，同比增长0.34%，其中自有商品煤销量为2744万吨，同比增长3.50%。2023Q4实现原煤产量为765万吨（同比+0.37%，环比-0.41%）；商品煤销量为792万吨，同比增长7.87%，其中自有商品煤销量为695万吨，同比增长6.41%。
    价格与成本方面，价格与成本双降，毛利水平走弱。2023年商品煤价格为964元/吨，同比减少13.75%；商品煤平均成本为653元/吨，同比减少9.81%；商品煤平均毛利为312元/吨，同比减少20.97%。2023Q4商品煤价格为993元/吨，同比减少3.85%；商品煤平均成本为671元/吨，同比减少0.55%；商品煤平均毛利为308元/吨，同比减少10.07%。
    测算股息率8.10%，配置价值依然较强。平煤股份于2024年3月18日发布《平煤股份关于2023年度利润分配预案的公告》，2023年平煤股份预计派发现金分红金额达到24.25亿元，每股股利达到0.99元，现金分红比例60.59%，以3月19日收盘价12.22元为基准，测算股息率达到8.10%，具备吸引力。
    盈利预测、估值及投资评级：考虑炼焦煤中枢有望上行，我们上调2024-2025年盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为333.25、344.43、354.09亿元，实现归母净利润分别为44.62、47.85、51.35亿元（2024-2025年原预测值为38.38、42.27亿元，新增2026年预测），每股收益分别为1.90、2.04、2.19元，当前股价12.22元，对应PE分别为6.4X/6.0X/5.6X，维持“买入”评级。
    风险提示：煤价超预期下跌风险、安全生产风险、宏观经济下滑风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

海外业务等拖累收入增长承压，组织调整有望释放活力

上海家化(600315)
    事件回顾
    公司公布2023年年报，2023年公司实现收入66.0亿元，同比下降7.2%，实现归母净利润5.0亿元，同比增长5.9%，实现扣非净利润3.1亿元，同比下降41.8%，拟每10股派发2.30元现金红利（含税）。其中23Q4公司实现收入15.1亿元，同比-14.0%，实现归母净利润1.1亿元，同比下降33.3%。根据2023年中国证券监督管理委员会颁布的《公开发行证券的公司信息披露解释性公告第1号——非经常性损益(2023年修订)》的规定，公司购买的理财产品相关公允价值变动和投资收益自本报告期起归属于非经常性损益，带来公司扣非业绩大幅下降。
    事件点评
    护肤品保持增长，海外业务及个护家清拖累收入。分品类来看，23年公司护肤业务实现收入19.9亿元，同比+1%，占比30.3%，公司护肤品业务仍保持增长韧性，主要得益于产品升级推广、线上发力等公司个护家清业务收入25.4亿元，同比-4.9%，占比38.6%，受家乐福等商超渠道闭店冲击，影响六神增长；公司母婴收入18.6亿元，同比下降13.4%，占比28.2%母婴业务受出生率下降、通胀、局部战争等多因素冲击，汤美星增长承压，其中海外业务下降12.9%。
    毛利率提升，加大品牌投入影响销售费用率，净利率有所提升。2023年公司毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率/归母净利率分别为59.0%/42.0%/9.3%/2.2%/7.8%，分别同比变动为+1.9pct/+4.7pct/+0.5pct/-0.0pct/+0.9pct。公司23年毛利率提升主要得益于：1）品类结构优化，如高毛利率的护肤品占比提升以及产品聚合度提升；2）个护家清、母婴等低毛利率品类通过产品优化等提升毛利率。公司23年销售费用率提升主要系加大品牌推广；此外公司23年公允价值变动净收益占比收入较去年同期提升3.1pct至1.7%，主要系私募基金及理财产品收益提升。综合而言，公司23年在毛利率优化及理财等收益带动下净利率提升。
    盈利预测及投资建议：我们23Q4积极调整组织架构，建立个护家清、美妆母婴、海外三大事业部，实现从产品设计到营销推广等闭环运作，提升销售及营销一致性，提升组织效率。伴随新组织架构落地，有望释放经营活力。我们调整公司盈利预测，预计24年-26年公司归母净利润分别为5.9亿元/6.9亿元/8.0亿元，对应PE为22倍/18倍/16倍，维持买入评级。
    风险提示：
    化妆品景气度不及预期；海外业务调整不及预期，净利率优化不及预期等等。

公司信息更新报告：卡位卫星互联网，低空经济蓝海值得期待

普天科技(002544)
    中国电科通信板块上市平台，维持“买入”评级
    考虑到下游客户项目招投标节奏延迟，我们下调原有盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.37、2.31、3.23（原值为2.46、2.83、3.27）亿元，EPS分别为0.05、0.34、0.47（原值为0.36、0.41、0.48）元/股，对应当前股价PE分别为426.8、67.6、48.3倍，公司为中国电科通信板块上市平台，有望受益卫星互联网、低空经济蓝海，维持“买入”评级。
    背靠电科集团，卫星互联网未来成长前景光明
    3月18日，公司在互动易回复卫星互联网领域战略布局规划。公司正积极布局卫星互联网业务，并在地面行业无线专网领域优势明显，未来实现天地融合组网后，可为行业用户提供更高效安全、韧性可用的专用网络。此前公司在互动易表示，公司将积极谋划依托电科集团在卫星互联网方面的技术积累，持续跟进参与卫星通信领域相关业务，积极参与卫星互联网相关的标准及技术研究。我们看好公司在卫星通信领域的业务布局和电科集团的赋能，卫星互联网发展前景光明。
    依托通信领域深厚技术积淀，积极布局低空经济领域
    根据互动易，公司目前正积极开展下一代通信领域的研究，将依托在通信领域的技术积累，跟进低空经济的行业发展，积极推进低空通信的关键技术和产品研究。我们看好公司在5G通信领域的深厚技术积累，有望受益低空经济蓝海市场。
    承建多地智算中心，央企AI大有可为
    2月19日，国资委召开中央企业人工智能专题推进会，强调央企要加快布局和发展人工智能产业，夯实发展基础底座。根据公司公众号，自2022年起，公司在京津冀、粤港澳大湾区、成渝等全国一体化算力网络国家枢纽节点和数据中心集群上进行市场布局，在成都、天津、长沙、海南等地承建多个智算中心项目，总算力高达1500Pflops。公司作为通信领域央企，有望发挥在通信规划设计的深厚优势，乘AI东风扶摇而上。
    风险提示：产业落地不及预期；市场竞争加剧风险；公司研发不及预期风险。

医疗业务稳健成长，TOPCon开始贡献收入

麦迪科技(603990)
    事件：公司发布2023年业绩预告，报告期内实现营业收入6.00~6.40亿元，同比增长96.39%~109.49%；实现归母净利润-2.70~-1.80亿元，同比转亏。其中，第四季度实现营业收入2.50~2.90亿元，同比增长150.68%~190.79%，实现归母净利润-1.78~-0.88亿元。
    医疗业务稳定增长，光伏业务贡献收入。2023年公司医疗信息化及医疗服务业务持续增长，保持稳定的盈利能力。光伏电池实现销售，带来营收规模显著增长，但由于新业务前期投入较大，及光伏产业链价格波动下行，为公司带来减值等影响，导致全年出现亏损。
    签订大型供货协议，TOPCon电池片有望逐步放量。公司9GWTOPCon电池片产能于2023年下半年投产，转化效率达26.07%。2024年1月底，公司与赛拉弗能源签订TOPCon电池片合同，拟向赛拉弗能源供货7.7亿片电池片，合同总金额约29.22亿元。公司光伏业务推进顺利，我们预计2024/2025年公司TOPCon电池片出货分别为6/9GW，助力公司业绩增长。
    深耕医疗信息化及生殖医学医疗服务，推进Ai技术为医疗业务赋能。医疗信息化方面，截至2023年6月末，公司终端用户覆盖全国32个省份，超过2100家医疗机构，其中三甲医院超800家。生殖医学医疗服务方面，公司玛丽医院成立于2011年，2015年获得辅助生殖牌照，辅助生殖医疗行业壁垒高，牌照具备稀缺性。公司于2018年与中科院自动化所苏州研究院共同成立了中科麦迪人工智能研究院，聚焦麻醉智能机器人、重症治疗预警机器人和心血管“哈维”医生的人工智能研究，推进Ai技术在公司医疗信息化等业务上的赋能。
    投资建议：我们预计2023-2025年公司营业收入6.22/29.27/41.96亿元，归母净利润-2.19/1.92/2.87亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：光伏竞争加剧、公司销售不及预期、跨界经营风险。