25H1订单/业绩稳健增长，持续加码2.5D/3D封测

华天科技(002185)
    投资要点
    25H1公司订单/业绩增长稳健，持续深入先进封装。2025H1，全球半导体行业继续呈现增长态势，AI驱动的高性能计算需求成为核心增长引擎，AI的发展不仅重塑了半导体行业需求结构，也带动了芯片制造和封装测试的技术升级和迭代。同时存储芯片量价齐升，消费电子、汽车电子等传统领域需求也逐步恢复，推动了行业景气度整体回升，并进入复苏明显的阶段。得益于半导体行业景气度的整体回升，封测行业市场需求稳步提升，公司订单和经营业绩稳步增长，其中，汽车电子、存储器订单大幅增长。2025H1，公司实现营业收入77.80亿元，同比增长15.81%，其中二季度实现营业收入42.11亿元，环比一季度增加6.43亿元，单季度收入规模创新高；实现归母净利润2.26亿元，同比增长1.68%，其中二季度实现归母净利润2.45亿元，环比一季度增加2.64亿元。25H1公司开发完成ePoP/PoPt高密度存储器及应用于智能座舱与自动驾驶的车规级FCBGA封装技术。2.5D/3D封装产线完成通线。启动CPO封装技术研发，关键单元工艺开发正在进行之中。FOPLP封装完成多家客户不同类型产品验证，通过客户可靠性认证。产能方面，公司积极推动推动华天江苏、华天上海及募集资金投资项目逐步释放产能，公司先进封装产业规模不断扩大，产业布局不断优化。
    设立华天先进，加码2.5D/3D封测。根据Yole数据，先进封装市场规模有望从2023年的390亿美元攀升至2029年的800亿美元，其复合年增长率可达12.7%。得益于生成式人工智能和高性能计算（HPC）这两大长期趋势有力推动，叠加移动和消费市场回暖以及汽车先进封装解决方案的拓展，将为先进封装市场规模增长注入动力。在先进市的细分领域中，凭借新技术的广泛应用以及其提供的高价值解决方案，2.5D/3D封装有望在未来脱颖而出（2023-2029年均复合增长率为20.9%），或成为推动整个市场发展关键力量。为了进一步加强在先进封装领域的竞争能力，满足未来战略发展需要，公司拟由全资子公司华天江苏、华天昆山及全资下属合伙企业先进壹号共同出资，设立全资子公司华天先进（暂定名，注册资本总额20亿元）。华天先进以2.5D/3D等先进封装测试为主营业务，该公司设立后，将进一步加大2.5D/3D等先进封测业务领域的投入，加快推动先进封装业务的发展，扩大先进封测产业规模和市场份额，增强公司整体竞争能力，巩固和提升公司行业地位。
    投资建议：我们预计2025-2027年，公司营收分别为175.61/206.65/232.38亿元，同比分别为21.4%/17.7%/12.5%；归母净利润分别为8.56/11.87/15.27亿元，同比分别为38.9%/38.7%/28.7%；对应PE为41.1/29.6/23.0倍。随着人工智能发展对算力芯片需求加剧，有望带动先进封装需求，考虑到华天科技基于3DMatrix平台，通过集成硅基扇出封装、bumping、TSV、C2W及W2W等技术，可实现多芯片高密度高可靠性3D异质异构集成，叠加公司25年产能持续释放及发力2.5D/3D封装，其在先进封装领域市占率有望持续增长。维持“增持”评级。
    风险提示：行业与市场波动风险；国际贸易摩擦风险；新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险；扩产不及预期风险；主要原材料/设备供应及价格变动风险；

2025年半年报点评：营收利润同步增长，各项业务稳步推进

绿的谐波(688017)
    报告要点：
    营收高速增长，利润同步高增
    2025H1公司实现营收2.51亿元，同比+45.82%；归母净利0.53亿元，同比+45.87%；扣非归母净利0.42亿，同比+25.09%，营收与利润增长较快。销售毛利率为34.77%，同比-5.62pct；期间费用率为16.65%，同比-5.88pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为1.96%/5.34%/9.16%/0.19%，同比变动-1.67/-0.52/-5.30/+1.61pct，财务费用率增长主系货币资金利息收入减少。
    核心业务乘势稳增，智能新域增长可期
    受益于新能源汽车产能扩张、消费电子行业复苏及半导体设备国产化进程加速，中国工业机器人1-6月累计产量36.93万台，同比+35.6%，公司产品在各个应用场景的渗透率不断提升，谐波减速器及金属部件实现收入1.97亿元，同比+34.43%；机电一体化产品实现收入0.42亿元，同比+69.66%。在具身智能机器人领域，公司紧跟行业从实验室研发向规模化落地的关键转折趋势，积极推进相关产品的研发与商业化进程。目前，部分头部厂商已进入小批量试生产阶段，相关产品获得了下游企业的认可，相关收入实现大幅增长，为公司开辟了新的增长空间。
    研发加码巩固优势，生态布局谋划未来
    2025H1公司研发费用率达9.16%，研发人员占比提升至16.84%。为强化核心竞争力，公司显著扩充研发团队规模，聚焦核心技术突破与应用场景拓展，实施并行的两项研发策略：一方面，针对具身智能机器人核心零部件加大研发力度，持续提升产品性能与质量；另一方面，积极推进行星滚柱丝杠在非机器人领域的应用研发，不断拓宽产品边界。在技术生态构建上，公司通过设立全资子公司上海绿的，专项打造具身智能机器人核心零部件的研发及服务中心；同时，与南宁宇立合资成立上海哈莫森，重点攻关机器人用旋转及线性执行器的力矩传感器技术。战略布局清晰，夯实了公司的技术基础，为持续创新提供了坚实支撑。
    投资建议与盈利预测
    我们预计公司2025-2027年营收分别为4.99/6.56/8.43亿元，归母净利润分别为1.04/1.41/1.80亿元，对应EPS为0.57/0.77/0.98元/股，对应PE估值分别为262/194/152倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧；产品研发不及预期；谐波减速器需求不及预期；汇率波动风险；税收优惠政策变动风险；海外业务拓展不及预期。

2025H1交通等收入显著增长，已在西藏林芝设立办事处响应国家水电项目：基康技术（830879.BJ）

》研报附件原文摘录）
基康技术(830879)
    投资要点：
    事件：2025H1实现营收1.68亿元(yoy+13%)，归母净利润3234万元(yoy+14%)，扣非归母净利润3163万元(yoy+28%)，管理费用率8.72%(yoy-3.64pcts）。2025Q2实现营收0.90亿元(yoy+9%)，归母净利润1278万元(yoy-14%)，扣非归母净利润1257万元(yoy-13%)，管理费用率+8.45%(yoy-2.99pcts）。公司2025H1整体收入、归母净利润稳步提升，管理费用率显著下降。
    2025H1交通行业的签约额和收入同比大幅增长，安全监测物联网解决方案收入增长22%。
    2025H1公司智能监测终端销售、安全监测物联网解决方案及服务两大业务收入分别增长11%、22%，主要参与了国家骨干水网（如古贤水利枢纽、引江补汉等）、水库大坝、海上风电、抽水蓄能电站（如甘肃张掖、浙江景宁等项目）、核电站（如广东太平岭、浙江三澳、广东陆丰）、地灾防治、桥梁隧道（内蒙古2024年度桥梁健康监测项目、来宾西红水河特大桥安全监测项目等）以及公路高边坡安全监测系统建设（如广东省公路边坡监测项目、石太高速公路改扩建）等细分领域，其中公司在交通行业的签约额和收入较去年同期均实现较大幅度增长。
    水电、核电、水利、交通等下游领域需求持续增长，公司布局西藏办事处把握重大工程机遇。
    2025H1公司各下游需求持续增长，公司已在西藏林芝市设立西藏办事处，积极响应国家重大水力发电工程及西部水利水电事业。2025H1，水电方面，全国共核准12座大型抽水蓄能电站项目，新增水电并网容量393万千瓦；核电方面，延续自2022年以来年均核准超10台的常态化节奏；风电新增并网容量5139万千瓦，其中陆上风电4890万千瓦，海上风电249万千瓦；水利方面，2025年7月3日水利部召开部务会议，要求加快水利基础设施建设，扎实推进病险水库除险加固、蓄滞洪区建设管理三年行动；全国完成交通固定资产投资突破2.1万亿元，同比增长9.8%。2025年1-6月，公司及全资子公司基康科技共获得3项发明专利、1项软件著作权，G云平台正式通过工信部信息技术应用创新工作委员会认证，持续推进创新。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.92/1.11/1.30亿元，对应当前股价PE分别为53.0/43.7/37.5倍，我们看好公司在工程安全监测细分领域的行业领先地位以及下游需求稳增长，雅江水电等一系列重要项目推进有望带动长期增量。此外公司推出2025年中期分红安排，向全体股东每10股派发现金红利1.50元，共预计派发现金红利2472万元，体现对股东回报重视。维持“增持”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险、项目推进不及预期风险、政策变化风险。

五新隧装（835174.BJ）

》研报附件原文摘录）
五新隧装(835174)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收3.84亿元、归母净利润5092万元、扣非归母净利润4744万元、经营性现金流净额2566万元（yoy+70%）；2025Q2实现营收2.11亿元、归母净利润1872万元、扣非归母净利润1791万元。上半年公司整体收入维持稳定，利润承压，现金流改善。
    2025H1水利水电市场、矿山市场营收分别yoy+73%、+183%，通过开发针对性装备产品加速增量市场突破。按产品分类来看：2025H1公司主机业务和后市场业务分别实现营收34670万元、3041万元（yoy+20%），公司为客户提供超越预期的售后服务，在延长了设备使用寿命的同时，强化客户协同关系，确保服务资源精准直达施工一线；公司还打造线上线下一体化自营配件服务体系，推出整机再制造与大修服务等后市场业务，将后市场业务定位为战略性增长极，持续拓展客户价值创造边界。按业务领域来看：2025H1公司铁路市场、公路市场、水利水电市场、矿山市场分别营收18884万元、11518万元、3154万元（yoy+73%）、4582万元（yoy+183%），上半年公司聚焦中小矿山及小断面巷道施工场景，针对性推广矿用智能掘进钻车等适配装备，并按需提供定制化施工解决方案；公司持续深耕水利水电领域，在国内率先创新性推出隧洞群成套智能施工设备，全面覆盖出线洞、引水洞、尾水洞、主副厂房等各类隧洞施工需求，实现从开挖、支护到衬砌的全流程机械化作业，大幅提升施工效率，降低安全风险，同时，公司成立专门的水利水电团队，重点跟进抽水蓄能电站、雅鲁藏布江水电工程等重特大项目。公司产品已成功在阿勒泰正元国际矿业有限公司新疆哈巴河县托库孜巴依金矿、三山岛金矿西山分矿、福马磷矿、刘家山磷矿、卡特巴阿苏金铜矿等矿山项目以及西藏沃卡抽水蓄能电站项目、巴基斯坦Balakot水电站、黄梅紫云山抽水蓄能电站等水利水电项目广泛应用。我们认为，公司持续深耕铁路、公路等核心市场，同时大力拓展水利水电、矿山开采、海外及后市场等增量领域，有望通过开发针对性装备产品等多元策略，加速增量市场突破。
    加快智能掘进钻车WD581-Mini等新品研发，完成海外代表处注册登记奠定海外拓展基础。
    加快新品研发与技术升级：公司加快矿用锚杆台车MT551、全电脑衬砌台车、智能掘进钻车WD581-Mini等新产品研发，同步推进双滑臂电脑凿岩台车WD632DS等现有产品的迭代升级，进一步拓展产品矩阵，完善产品体系。2025年上半年公司共获得专利授权43项，其中发明专利9项，实用新型专利32项。积极践行“走向世界”发展战略：2025年上半年，公司参加了2025长沙国际工程机械展览会，集中展示了双曲臂电脑凿岩台车WD200E、矿用智能掘进钻车WD561-Max等隧道施工与矿山开采智能装备，以及自主研发的凿岩机系列产品及关键零部件，充分展现了“中国智造”的创新实力；在海外实体布局方面，公司完成海外代表处的注册登记工作，为后续深入开拓周边国家市场、构建本地化服务体系及代理商网络奠定坚实基础。我们认为，公司以“产品+服务”双轮驱动“走向世界”战略落地，通过构建多元化业务生态体系，有望驱动公司实现高质量可持续发展。
    矿山装备领域在政策推动下呈现出积极发展态势，雅鲁藏布江下游水电等工程加速推进激活投资动能。矿山开采装备领域行业：战略性矿产资源勘探、开发、应用前景广阔，带动采矿业投资保持高景气度，根据国家统计局数据，2025年1-6月采矿业固定资产投资实现累计同比增长3.40%，其中有色金属矿采选业固定资产投资大幅增长，同比增长46.20%；黑色金属矿采选业固定资产投资增速平缓，同比增长12.50%；非金属矿采选业固定资产投资累计同比增速为-9.70%。水利水电建设领域：国家水网搭建进程不断加快，2025年上半年，黄河古贤水利枢纽、引江补汉、环北部湾水资源配置、淮河入海水道二期、引江济淮二期、贵州花滩子水库等工程加快建设；雅鲁藏布江下游水电工程加速推进，据中国政府网资料，雅鲁藏布江下游水电工程总投资约1.2万亿元，是我国推动能源绿色低碳转型的重大举措，工程建设将直接带动当地工程建造、物流运输、商贸服务等产业快速发展。我们认为，矿山装备领域在政策推动下有望延续积极发展态势，随着国家对水利重视程度的不断提升，各类水利规划加速落地，水利建设投资或将迎来广阔增长空间。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.37/1.75/2.15亿元，当前股价对应的PE分别为44.1/34.6/28.1倍。海外市场及售后市场的布局有望为公司基本盘及增长盘业务提供持续的增长动力；整合兼容两家优质资产后有望与母公司产生业务协同，并表后预期增厚五新隧装整体的营收和利润规模，维持“增持”评级。
    风险提示：行业政策变化风险、应收账款周转风险、重大资产重组相关风险。

二季度盈利端边际改善，业务继续稳定向好可期

骏鼎达(301538)
    投资要点
    事件内容：8月18日盘后，公司披露2025年中期报告，2025年上半年公司实现营业收入4.79亿元，同比增长31.67%；实现归母净利润0.95亿元，同比增长17.70%。
    汽车等领域业务持续发力，驱动2025年上半年公司营业收入及净利润实现稳健增长。2025年上半年公司实现营业收入4.79亿元、同比增长31.67%，实现归母净利润0.95亿元、同比增长17.70%。1）公司收入端稳步抬升，主要与汽车行业、通讯电子、工程机械三大主要应用领域需求增长相关；以收入占比68%的汽车行业来看，2025H1公司来源于汽车行业客户的销售收入同比增长43.32%、其中来自新能源汽车行业客户的销售收入同比增长54.70%。2）公司利润端同步实现增长，利润端增速略低于营收增速；预计是产品结构变化等因素带来的毛利率波动，2025H1公司毛利率为41.03%、较2024H1毛利率46.91%有所下行。
    2025Q2公司单季度营业收入及净利润均表现优良。2025Q2公司实现单季度营收2.49亿元、同比上行25.59%、基本延续了第一季度营收的较快增长；实现单季度归母净利润0.48亿元、同比上行36.66%、较第一季净利润增速提升33.42个百分点。1）在第二季度汽车销量稳步攀升的背景下，公司收入端维持良好增势；根据中汽协数据统计，2025年4-6月我国汽车销量较2024年同期增长11.64%。2）在降本增效持续推进的背景下，公司第二季度净利润较第一季度明显修复、净利润增速有所回升。一方面，公司第二季度毛利率达42.31%、较第一季度毛利率抬升2.68个百分点；另一方面，公司第二季度销售费用率5.65%、较第一季度销售费用率6.16%略有下降。
    展望2025全年，公司汽车领域业务有望继续保持良好增长势头，带动整体经营稳步向好。1）我国汽车销量有望保持稳定增长；根据公司2025年半年报援引的中汽协预测显示，2025年我国汽车总销量预计达3290万辆、同比增长4.70%，其中新能源汽车销售预计达1600万辆、同比增长24.40%。2）公司在车用功能性保护套管市场的供应份额稳步提升；对比2025年1-6月我国汽车总销量同比增长11.40%，公司2025年1-6月来自汽车行业的销售收入同比增长43.32%、远高于行业增速。3）公司持续推进新客户开拓；2025上半年成功通过北京某新势力车主机厂的认可，纺织套管和挤出套管等功能性保护材料亦获得了Stellantis主机厂的认可。4）公司进一步完善海外市场布局；墨西哥捷卡富生产基地已于2024年11月进入投产阶段，摩洛哥子公司的境外投资备案ODI手续也已完成，同时公司正探索设立覆盖东南亚（如：泰国、越南等）等境外区域销售网点、仓库和制造工厂的可行性。
    公司积极拓展人形机器人、低空经济、医疗等新兴应用场景，为企业未来经营向好奠定坚实基础。1）低空经济、人形机器人等新兴行业蓬勃发展，蕴含较大成长潜力。公司在功能性高分子材料保护套管领域的技术储备与场景化应用能力，能够契合低空经济、人形机器人、飞行汽车等新兴产业的部分需求；如人形机器人方面，公司产品可应用于人形机器人的灵巧手、线束系统等，主要起到耐磨等作用，目前在研产品仍处于测试和验证阶段，个别样品交付下游客户后亦处于验证阶段；如无人机方面，公司为农业无人机泵阀管路提供轻量化、抗农药侵蚀保护套；如飞行汽车方面，公司为飞行汽车提供抗震耐磨解决方案等。后续，公司将聚焦相关行业标杆企业、共同探索功能性保护套管的适配应用、进而拓宽其使用场景。2）医疗行业是公司近年来重点拓展的新市场之一，医用功能性保护套管拥有较为广阔的市场前景。现阶段，公司专注于该行业的精密医疗导管设计，研发以及导管加工和组装，向下游客户提供医疗导管等，2025年上半年来自医疗领域的营收达200多万元。据公司2025年6月公告披露，公司全资子公司江门骏鼎达已通过医疗器械质量管理体系认证，并建有十万级无尘车间、百万级洁净车间，为后续医疗领域业务拓展提供有力保障。
    投资建议：公司2025年上半年业绩基本符合预期；展望2025全年，公司汽车领域业务有望保持稳定增长势头，助推经营预期向好。长期来看，公司是国内少数同时进入国产、合资与外资品牌主机厂供应链体系的功能性保护套管企业之一，供应份额稳步提升；同时，依托在功能性保护套管领域较为领先的行业地位，积极拓展人形机器人、低空经济、医疗等新兴应用场景，业务发展空间有望进一步打开。我们预计2025-2027年营业总收入分别为10.87亿元、13.42亿元、16.38亿元，同比增速分别为25.7%、23.4%、22.1%；对应归母净利润分别为2.18亿元、2.72亿元、3.34亿元，同比增速分别为23.9%、24.7%、22.9%；对应EPS分别为2.78元、3.47元、4.26元，对应PE分别为26.3x、21.1x、17.2x，维持“增持”评级。
    风险提示：新能源汽车行业景气度风险、新业务拓展不及预期风险、国际贸易摩擦风险、原材料价格上涨或不能及时供应的风险、宏观经济和产业政策风险等。

2025中报点评：高毛利耐高压大流量输送管量利齐增，新品RTP管小批量试产

中裕科技(871694)
    投资要点
    下游需求回暖与新兴市场开拓并举，25H1营收与利润率稳步增长。公司发布2025中报，2025H1实现营收3.59亿元，同比+23.81%；归母净利润0.53亿元，同比+41.84%；扣非归母净利润0.52亿元，同比+45.12%。2025Q2实现营收1.75亿元，同环比5.17%/-5.35%；归母净利润0.22亿元，同环比-6.21%/-30.79%；扣非归母净利润0.22亿元，同环比-2.17%/-28.89%。业绩同比增长主要受益于市场需求恢复，公司积极开拓新市场，致力于管道制造领域的技术研发，使产品能够满足不同领域的特殊需求所致。2025H1公司销售毛利率同比+6.07pct至52.45%，销售净利率同比+2.23pct至14.87%，利润率同比增长主要系公司毛利率较高的境外耐高压大流量输送软管产品的市场需求同比增加；销售/管理/财务/研发费用率分别为16.96%/9.97%/0.66%/4.87%，同比+2.26/-0.62/+1.14/-1.52pct。销售费用率同比增长主要受到25年4月美国关税增加带来的短期影响。
    高毛利耐高压大流量输送软管量利齐增，柔性增强热塑性复合管小批量试产。1）优势产品：耐高压大流量输送软管和普通轻型软管分别实现营收2.49亿元（同比+36.09%）/0.84亿元（同比+3.64%），毛利率59.95%/36.47%，同比+5.01pct/+2.13pct。2）募投新品：柔性增强热塑性复合管和钢衬改性聚氨酯耐磨管分别实现营收0.03亿元/0.05亿元，占总营收的比重较小。其中，钢衬改性聚氨酯耐磨管量产项目和柔性增强热塑性复合管量产项目（安徽优耐德）预计2025年12月末前完工，安徽工厂部分产品已进入小批量试产阶段；柔性增强热塑性复合管量产项目（沙特）已进入厂房改造阶段，预计2025年末完成设备安装。
    多层次软管产品布局，持续深化拓展中东/南美/澳洲等海外市场。1）技术优势：公司拥有一次成型共挤技术、大口径圆织机编织技术、超高强纤维编织软管技术等多项核心技术，具有生产效率高、技术革新更快和成本更低等优势，可满足不同客户与不同场景的差异化需求。2）四大产品体系：定位中高端市场，打造以耐高压大流量输送软管、普通轻型输送软管为主要产品，以柔性增强热塑性复合管、钢衬改性聚氨酯耐磨管为新兴拓展产品的多层次业务格局。3）深化中东/南美/澳洲布局：公司立足北美，积极开拓中东、南美和澳洲等新兴市场，稳步推进国内市场开发，已在美国设立中裕美国公司，在中东地区设立中裕阿联酋公司和中裕沙特公司（预计将于2025年底前完成厂房改造及设备安装，实现沙特本土化生产），并在澳大利亚成立办事处，有望在澳大利亚采矿领域、南美油气开采和应急救援等领域实现销售增长。
    盈利预测与投资评级：管道主业稳健发展，持续深化海外市场拓展，维持公司2025-2027年归母净利润1.16/1.39/1.65亿元，最新市值对应PE为25.66/21.45/18.06倍，维持“增持”评级。
    风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。

中报点评：业绩短期承压，积极布局固态电池电解质

星源材质(300568)
    12.43事件：8月19日，公司公布2025年半年度报告。
    投资要点：
    1.70公司业绩短期承压。2025年上半年，公司实现营收18.98亿元，150.88同比增长14.78%；营业利润1.0亿元，同比下降64.33%；归母净利润1.0亿元，同比下降58.53%；扣非后净利润4356万元，同比
    7.33下降75.41%；经营活动产生的现金流净额5.36亿元，同比增长0.40132.41%；基本每股收益0.08元，加权平均净资产收益率1.01%，25.09公司营收增长受益于行业增长带动公司隔膜销量增长，净利润下滑1.02主要系行业竞争加剧致盈利能力下降。其中，公司第二季度实现营59.54收10.09亿元，同比增长7.43%，环比增长13.43%；净利润0.54亿元，同比下降60.22%，环比增长15.03%。2025年上半年，公司非经常损益合计5687万元，其中政府补助6170万元。公司专业从事锂电池隔膜研发、生产及销售，主要产品包括湿法隔膜、干法隔膜、涂覆隔膜及各种功能膜。
    我国动力和储能锂电池需求持续高增长，对应锂电池隔膜需求增长。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2024年我国新能源汽车合计销售1285.90万辆，同比增长36.10%，合计占比40.92%。2025年1-6月，我国新能源汽车销售693.50万辆，同比增长40.30%，合计占比44.32%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2024年我国动力电池和其他电池合计产量1096.80GWh，同比增长40.96%；其中出口197.1GW。2025年1-6月，我国动力和其他电池合计产量697.30GWh，同比增长60.40%；其中出口127.30GWh。2024年12月中央经济工作会议明确要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策；实施提振消费专项行动，加力扩围实施“两新”政策。2025年1月，商务部等印发《关于组好马嶔琦2025年汽车以旧换新工作的通知》，进一步明确2025汽车以旧换021-50586973新补贴政策。叠加动力电池上游材料价格回落至相对合理区间，我
    上海浦东新区世纪大道1788号16楼国新能源汽车竞争力和性价比提升，总体预计2025年我国新能源200122汽车仍将保存两位数增长，对应动力电池需求将持续增长。高工锂电统计显示：2024年，我国储能锂电池出货335GWh，同比增长62.62%。伴随锂电池价格下降，预计2025年全球储能锂电池出货量超500GWh，到2030年储能电池出货量2300GWh，其中电力储能将成为2025年增长最主要驱动力。伴随动力电池和储能锂电池需求增长，锂电池隔膜等锂电池关键材料需求将受益。根据GGII数据显示：2024年我国锂电池隔膜出货223亿㎡，同比增长30.41%，其中湿法隔膜出货占比77.58%，占比较2023年提升5.07个百分点。2025年上半年，我国锂电池隔膜出货136亿㎡，同比增长49%，其中湿法隔膜出货占比提升至82.35%。总体预计锂电池隔膜需求将持续增长，但行业竞争加剧，主要系锂电隔膜新增产能速度显著高于下游需求增速，如百川盈孚统计显示：截至2025年6月，我国锂电池隔膜有效产能340.42亿㎡，较2024年底的235.62亿㎡增长44.48%，2025年6月行业开工率约77.02%，同比回落3.35个百分点。
    公司锂电池隔膜营收持续增长。公司主营业务为锂离子电池隔膜材料，2015-17年公司锂电池隔膜销量和营收增速均呈现回落态势；2017-2019年营收增速总体维持在个位数水平。2020-2022年增速维持在45%以上，其中2022年公司锂电池隔膜销量17.03亿㎡，同比增长39.62%；对应营收27.67亿元，同比增长55.60%。2023以来，公司锂电池隔膜销售持续高增长，但隔膜营收增速回落，其中2024年隔膜销量39.86亿㎡，同比增长57.64%；对应营收35.06亿元，同比增长17.58%，在公司营收中占比99.01%，显示隔膜产品价格显著回落，主要系行业产能持续释放，导致行业竞争加剧。2025年上半年，公司锂电池隔膜实现营收18.81亿元，同比增长15.43%，在公司营收中占比99.08%，营收增长主要系行业隔膜需求增长带动公司锂电池隔膜销量增长。
    预计2025年公司隔膜销量持续增长。2025年公司主营隔膜销量将增长，其主要逻辑在于：一是锂电池隔膜行业需求将持续增长，主要受益于新能源汽车销量增长和储能锂电池增长。二是我国隔膜行业技术进步显著，全球市占率持续提升。伴随国内隔膜制备工艺上的突破及资金投入，国产隔膜产品逐步打入海外市场，我国隔膜全球市场占比持续提升，2024年我国隔膜企业占全球市场份额91%以上。第三，公司是国内较早从事隔膜研发制造的企业，处于行业领先地位，全面掌握干法、湿法和涂覆隔膜制备技术，建立了行业领先的研发平台。截至2025年6月底：公司及控股子公司公司共申请专利903件，已取得有效专利434件，其中发明专利192件(含国外发明专利88件)。第四，公司具备市场优势。国内市场，公司主要客户覆盖宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科、欣旺达、蜂巢能源、亿纬锂能等知名锂离子电池厂商中的多家企业；在国际市场，公司产品批量供应LG化学、三星SDI、远景AESC、村田、SAFT等一线厂商，多次获得头部客户颁发的LGES“优秀合作伙伴”。2024年，公司前五大客户合计营收17.86亿元，在公司营收中占比50.43%。第五，公司具备成套设备自主设计优势。2023年8月，公司于全球首发第五代超级湿法线单线，设备宽幅超8米，产能2.5亿平方米，在第四代湿法线的基础上单线产能提升超2倍，生产效率刷新行业标准，打造了设备上的竞争壁垒。
    公司盈利显著回落，预计2025年全年仍承压。2025年上半年，公司销售毛利率25.09%，同比显著回落6.43个百分点；2025年第二季度为%，环比一季度的24.7125.53%回落0.82个百分点。公
    司主营业务盈利显示：2025年上半年锂电池隔膜销售毛利率为24.84%，环比2024年底回落3.95个百分点，主要系行业竞争加剧。考虑行业竞争格局及下游降本压力，预计公司主营产品锂电池隔膜盈利能力总体仍承压，伴随国家和隔膜行业整合整治“内卷”举措推进，如8月8日，包括公司在内的8家隔膜企业召开闭门座谈会，在价格自律等方面达成多项重要共识，预计2025年公司盈利能力总体承压，但环比上半年有望改善。
    关注公司相关合作协议执行进展。2024年11月以来，公司相继公布合作协议：1）11月11日，公司全资子公司欧洲星源与德国大众旗下动力电池子公司签订《定点协议》：约定自2025年至2032年期间向其累计供应约20.9亿㎡湿法涂覆锂电池隔膜材料。2）11月19日，公司与SEP签订《备忘录》，2026-2028年期间向其预计累计销售约11.74亿㎡的隔膜产品。3）11月21日，公司子公司新加坡英诺威与亿纬锂能签订《全球战略合作框架协议》，2025-2030年期间，亿纬锂能将向新加坡英诺威下达电池隔膜采购订单不少于20亿平方米，并在产品供应、技术交流、高层互访等方面进行更深层次的战略合作。
    关注公司战略合作协议和固态电池电解质领域进展。2025年1月8日，公司与株式会社RS Technologies达成《战略合作框架协议》：双方建立长期战略合作关系，共同致力于半导体材料领域协同公关、科技成果转换、科技服务生态等合作交流。此次合作有助于公司延伸业务领域，后续积极关注相关进展。结合固态电池发展趋势，公司与瑞固新材签署了战略合作协议，结合公司全球领先的隔膜技术与渠道资源，以及瑞固新材在硫化物固体电解质材料领域的领先技术，共同开发高性能固体电解质膜及相关产品。同时，参股公司深圳新源邦科技有限公司已经拥有氧化物电解质百吨级产能和十吨级出货，硫化物电解质预计2025年有吨级出货。在固态电解质膜方面，公司分别开发了氧化物复合型和聚合物复合型固态电解质膜；在刚性骨架膜方面，公司分别开发了高强度耐热型复合骨架膜、高孔隙率型骨架膜和高耐热型大孔骨架膜等类型，可用于不同类型固态电池领域。
    公司连续完成回购彰显发展信心。2025年2月，公司公布回购议案：拟使用自有资金及股票回购专项贷款资金以集中竞价交易方式回购公司股份，用于实施于股权激励计划及/或员工持股计划，回购总金额不低于5,000万元（含）且不超过10,000万元（含）。截至3月6日：公司累计回购8580200股，占公司总股本的0.64%，回购总金额9999万元(不含交易费用)，本次回购计划已实施完毕。2025年4月17日，公司公布回购方案：公司拟使用自有资金及股票回购专项贷款资金，且公司已确定中国工商银行1.8亿元专项贷款，用途为回购公司股票，贷款期限不超过3年；回购资金总额不低于1亿元且不超过2亿元，回购价格上限14元/股(含)；回购目的为增强投资者信心，回购用途用于维护公司价值及股东权益，在披露回购结果暨股份变动公告十二个月后采用集中竞价交易方式出售，并在公告后三年内完成出色，如未完成出售将予以注销。6月18日，公司公告回购完成：回购专用证券账户以集中竞价交易方式累计回购公司股份19,855,640股，占公司目前总股本的1.48%，最高成交价为10.30元/股，最低成交价为9.82元/股，成交均价为10.07元/股，成交总金额为人民币199,976,292.11元（不含交易费用）。公司连续回购，彰显对公司发展信心。
    首次给予公司“增持”投资评级。预测公司2025-2026年摊薄后的每股收益分别为0.23元与0.36元，按8月20日12.43元收盘价计算，对应的PE分别为55.01倍与34.85倍。目前估值相对行业水平偏高，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。
    风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；产业链价格大幅波动；汇率大幅波动。

2025中报点评：新品种加大黄淮海市场开拓全年有望稳健增长

康农种业(837403)
    投资要点
    事件。公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入0.46亿元，同比-2.68%；归母净利润0.09亿元，同比+12.22%；扣非归母净利润0.04亿元，同比+186.65%；毛利率为39.46%，同比+13.47pct。2025Q2公司实现营收0.22亿元，同比+67.73%，环比-11.21%；归母净利润0.10亿元，同比+492.83%，环比+1179.02%，其中信用减值损失冲回约7百万元；扣非归母净利润0.07亿元，同比+237.75%，环比+322.57%。
    制种丰产推动成本下降，毛利率有所提升。分产品看，2025H1玉米杂交种子、魔芋种子、中药材种苗及其他营收分别为0.43/0/0/0.03亿元。其中，玉米杂交种子营收同比-5.12%，主要系25Q1同比减少所致，25Q2营收同增68%，主要由于农历春节时点前移使得2025年1月发货量减少；魔芋种子及中药材种苗未实现销售收入，主要系该行业逐步进入衰退期，公司将主要精力投入到核心优势的杂交玉米种子业务；其他营收同比+56.22%，主要由于公司本期为外单位制种面积增加，代繁收入相应增加。盈利方面，2025H1公司实现毛利率39.46%，同比+13.47pct，主要系1）公司2024年制种出现了丰产，降低了整体的单位成本，2）公司在办理2024年度制种结算时，充分利用目前行业供过于求的态势，增强公司制种结算议价话语权，降低了部分品种的实际采购价格。
    新品种持续发力开拓黄淮海市场，全年保持稳健增长。公司持续加强黄淮海地区开拓，主推品种康农玉8009表现优异，需求持续高增长，新品种707和816抗穗腐能力强，有望持续拓展黄淮海东部及东北部市场；西南地区销售平稳，我们预计2025年营收有望增长20%左右，东北地区预计随品种审定完毕后在2026-2027年开启放量。此外公司亦在逐步推广转基因品种，后续有望成为新增长点，2025年全年整体我们预计公司表现优异，在市场激烈竞争下保持稳健增长。
    加大核心品种宣传，销售费用有所增长。2025Q2公司销售、管理、研发、财务费用率分别为22.92%/13.97%/12.33%/-0.42%，同比+6.99/-4.46/-16.39/+1.54pct，环比+10.59/+3.22/+3.93/+0.84pct。其中，销售费用增长主要是公司进一步加大核心品种的宣传力度，宣传推广费用增加，仓储运输费用同比增加。
    盈利预测与投资评级：我们维持此前公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.91/1.03/1.17亿元，同增10%/14%/13%，维持“增持”评级。
    风险提示：1）行业竞争加剧，2）需求不及预期

2025年中报点评：业绩稳健增长，检测服务+设备销售双轮驱动成长

开普检测(003008)
    投资要点：
    8月11日开普检测(003008)公布2025年半年报，公司营业收入为1.11亿元，同比上升3.2%；归母净利润为4079万元，同比上升3.7%；扣非归母净利润为3887万元，同比上升14.2%；经营现金流净额为5132万元，同比增长2.7%；EPS(全面摊薄)为0.3922元。
    业绩稳健增长，检测设备销售收入快速上涨
    2025年上半年营业收入为1.11亿元，同比上升3.2%；归母净利润为4079万元，同比上升3.7%；扣非归母净利润为3887万元，同比上升14.2%。其中第二季度营业收入为6313万元，同比下降0.1%；归母净利润为2455万元，同比下降6.3%；扣非归母净利润为2440万元，同比上升3.1%。
    2025年半年报分业务看：
    1）检测服务实现营业收入1.05亿，同比下滑2.02%%，占公司营业收入比例94.15%。公司电力系统保护与控制设备检测服务实现收入0.8亿、新能源控制设备及系统检测服务实现收入0.17亿，分别同比增长7.23%、17.74%，电动汽车充换电系统检测收入0.08亿，同比下滑55.33%。
    2）检测设备实现营业收入511.74万。公司研发的检测设备专业性强，主要用于优化自身产能，并在此基础上依据特定客户需求进行小批量定制和销售。2025年上半年公司检测设备因客户定制化需求激增而出现批量交付，收入大幅增长。
    盈利能力保持稳定，公司盈利能力较强
    2025年中报公司毛利率为68.9%、同比下降1.72个百分点；净利率为36.64%，同比上升2.18个百分点。公司毛利率一直保持较为平稳的状态，净利率同比大幅上升的原因是公司所得税同比大幅下降。
    2025年中报分业务毛利率情况：电力系统保护与控制设备检测业务毛利率66.26%，同比下降1.28个百分点；电动汽车充换电系统检测毛利率72.08%，同比下滑5.47个百分点；新能源控制设备及系统检测毛利率76.7%，同比下滑3.83个百分点。
    检测服务长坡厚雪好赛道，检测设备批量销售打造第二增长点
    公司主要从事电力系统二次设备检测、相关技术服务及检测设备销售。
    电力设备，尤其是电力系统二次设备，属于智能电网、新能源领域的专业设备，对其检测侧重于电气性能及安全、电磁兼容、通信规约、动态模拟以及正在兴起的网络信息安全、可靠性等性能检验，属于高端技术密集型检测领域，对检测人员的经验和技术水平要求很高。电力系统二次设备检测的主要企业为中国电科院、开普检测和国网电科院实验验证中心等，检测机构相对集中。
    电力设备检测服务是一个长坡厚雪的好赛道，行业周期性较弱，随着经济增长和电力安全要求提高而稳步增长，市场空间大，龙头市场集中度较低，具有良好的成长空间。公司是电力二次设备检测服务的三家主要公司之一，享受行业龙头长坡厚雪的增长赛道。公司积极布局新能源控制系统检测和电动汽车充换电系统检测，在新能源、电动汽车等大市场检测服务，随着风力发电、光伏发电、新能源汽车、智能微电网等新能源产业发展而逐步成长。
    检测设备是检测服务的基础，公司基于专业、成熟的检测设备研发实力，在此基础上依据特定客户需求进行定制销售，2025年开始检测设备获得客户认可，检测设备实现批量销售，未来有望继续拓展检测设备业务，打造公司第二增长点。
    盈利预测与估值
    我们预测公司2025年-2027年营业收入分别为2.59亿、3.05亿、3.61亿，归母净利润分别为1.01亿、1.23亿、1.49亿，对应的PE分别为24.01X、19.71X、16.25X。继续维持公司“增持”评级。
    风险提示：1：宏观经济增速不及预期；2：电力设备尤其是二次设备固定资产投资增速不及预期；3：电动汽车、新能源行业发展不及预期；4：行业竞争加剧，毛利率下滑。

2025中报点评：出栏稳步增长，价格有所回落，上半年归母利润同比-74%

立华股份(300761)
    核心观点
    出栏稳步增长，价格有所回落，上半年归母净利润同比-74%。公司2025上半年实现营业收入83.53亿元，同比+7.02%，其中Q2实现营业收入42.67亿元，环比+4.42%，同比+2.98%，主要得益于出栏维持增长；公司2025上半年实现归母净利润1.49亿元，同比-74.10%，其中Q2实现归母净利润-0.57亿元，环比-127.79%，同比-111.58%，主要原因系Q2国内畜禽价格回落明显，黄羽肉鸡养殖陷入亏损，同时公司因存货减值计提而确认资产减值约6700亿元。
    黄鸡行情阶段低迷，但公司出栏维持增长，成本改善明显。公司2025H1实现肉鸡出栏2.60亿羽，同比+10.37%，增量主要来自华南、西南、华中等地发展中子公司的产能爬坡。价格方面，上半年国内黄羽肉鸡行情低迷，公司2025H1肉鸡销售均价同比-18.40%至10.77元/kg。行情虽有回落，但公司养鸡板块生产成绩始终保持较强竞争力，叠加饲料原料成本下降，2025H1肉鸡完全成本已经降至11元/kg以内，单羽亏损预计在0.50元/kg左右，后续随下半年消费旺季到来，盈利有望随行情改善。
    肉猪出栏同比翻倍增长，养殖成本持续优化。随猪场产能逐步释放，投苗量增加，公司2025H1实现肉猪出栏94.96万头，同比+118.35%。依靠自有猪场建设以及外部优质猪场整合，公司截至2024年末的生猪养殖产能已达200万头，后续生猪出栏有望继续保持较快增长。盈利方面，公司2025H1肉猪销售均价15.07元/kg，同比下跌5.29%，肉猪完全成本受益生物安全防空升级、养殖效率提升以及饲料成本下降，2025H1已降至12.8元/kg，最终对应单头盈利接近300元。考虑到当前生猪行业短期呈降重趋势，中期母猪及仔猪补栏谨慎，2025下半年以及明年的猪价中枢有望继续保持坚挺，公司肉猪养殖板块依靠养殖成本改善和储备产能释放，有望继续保持较好盈利。
    风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨，食品安全风险。投资建议：我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.50/15.18/16.22亿元，对应2025-2027年EPS分别为1.27/1.83/1.96元，2025-2027年PE分别为16/11/10X。公司作为国内黄羽肉鸡养殖龙头，出栏稳步扩张，成本持续改善，同时生猪养殖产能正快速释放，单头盈利处于行业领先水平，维持“优于大市”评级。

2025中报点评：投资收益确认，养殖成本优化，上半年归母净利润同比+792%

圣农发展(002299)
    核心观点
    投资收益确认，养殖成本优化，上半年归母净利润同比+792%。公司2025H1实现营业收入88.56亿元，同比+0.22%，其中Q2实现营业收入47.42亿元，环比+15.24%，同比+2.59%，主要得益于销量增长;公司2025H1实现归母净利润9.10亿元，同比+791.93%，其中Q2实现归母净利润7.63亿元，环比+416.89%，同比+365.12%，主要得益于两方面原因：（1）公司自有种源“901+”性能提升以及内部使用占比逐步提升，同时公司持续推动管理精细化，公司2025H1综合造肉成本较去年同期下降超10%；（2）公司报告期内完成对联营企业安徽太阳谷的控股合并，导致投资收益较去年同期增加5.68亿元。扣除非经常损益后，公司2025H1实现归母净利润3.76亿元，同比+305.44%。公司C端零售渠道维持同比30%以上增长。公司2025H1生食销售量66.09万吨，同比+2.50%，收入为46.74亿元，同比-8.17%，毛利率为6.34%，同比+2.37pct，主要得益于养殖成本下降；深加工肉制品板块销量为17.45万吨，同比+13.21%，收入为36.93亿元，同比+19.10%，毛利率为18.42%，同比-0.88pct。报告期内公司凭借产品力与优质服务优势逆势扩大市场份额，其中C端零售渠道收入同比增长超30%，出口及餐饮渠道各板块亦实现较快增长。
    费用率保持平稳，利润率同比改善。公司2025H1销售毛利率11.97%，同比+2.73pct，销售净利率10.39%，同比+9.42pct，主要得益于主业成本下降和投资收益增加。公司2025H1销售费用率3.46%（同比+0.01pct）管理费用率2.35%（+0.10pct），财务费用率0.80%（-0.22pct），三项费用率合计6.61%，同比-0.11pct，整体维持平稳。
    主业规模及效率提升，经营现金流同比改善明显。公司2025H1经营性现金流净额为14.25亿元，同比+37.95%；经营性现金流净额占营业收入比例为16.09%（同比+4.40pct）；销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为107.84%（同比+6.96pct）。资产周转方面，2025H1公司存货天数72天（同比-0.53%），应收账款周转天数26.47天（同比+44.17%）。
    风险提示：养殖疫病风险；饲料原料价格大幅波动风险；食品安全风险等。投资建议：考虑到年内并表安徽太阳谷导致投资收益增加明显，我们上调公司2025年归母净利润预测至13.8亿元，维持2026-2027年归母净利润预测为12.1/14.8亿元，对应2025-2027年每股收益分别为1.1/1.0/1.2元。公司作为国内白羽肉鸡一体化自养龙头，中长期有望保持成本优势并受益白羽肉鸡板块景气修复，维持“优于大市”评级。

2025年中报点评：收入整体稳健，海外同比高增

北新建材(000786)
    核心观点
    收入整体稳健，盈利同比有所承压。2025H1公司实现营收135.6亿元，同比-0.29%，归母净利19.3亿元，同比-12.8%，扣非归母净利18.9亿元，同比-12.4%，EPS为1.14元/股。Q2单季度实现营收73.1亿元，同比-4.46%，归母净利10.9亿元，同比-21.88%，扣非归母净利10.7亿元，同比-21.5%。石膏板承压、“两翼”均衡成长，海外业务同比高增。分产品看：1）石膏板收入66.8亿元，同比-8.57%，占比49.2%，毛利率38.7%，同比-0.93pp，需求承压以及价格竞争影响，石膏板业务整体承压，但毛利率依旧保持相对高位，显示公司作为石膏板龙头的竞争优势和话语权依旧明显；2）龙骨收入11.4亿元，同比-10.7%，占比8.4%，毛利率21.7%，同比+0.4pp；3）防水业务、涂料业务分别实现收入19.2亿元/25.1亿元，同比+0.37%/+40.8%，占比14.2%/18.5%，其中防水卷材/防水工程收入17.2/2.0亿元，同比+0.63%/-1.76%，防水卷材和涂料的毛利率分别为17.0%/31.8%，同比-2.3pp/+0.5pp，两翼业务继续均衡发展贡献增长；4）其他产品收入13.1亿元，同比-0.87%，占比9.7%。分地区看，国内和国外收入同比-1%/+69%，占比97.6%和2.4%，海外同比大幅增长，目前泰国年产4,000万平米石膏板生产线已进入试生产阶段，波黑项目有序推进，未来有望贡献逐步增量。Q2毛利率环比提升，经营现金流同比承压。2025H1综合毛利率30.4%，同比-0.6pp，其中Q1/Q2单季分别28.9%/31.6%，同比+0.3pp/-1.2pp，期间费用率13.4%，同比+0.6pp，其中销售/管理/财务/研发费用率同比+0.7pp/+0.2pp/-0.1pp/-0.1pp，Q1/Q2单季分别为13.7%/13.1%，同比+0.26pp/+0.8pp，Q2毛利率环比提升，Q2净利率15.3%，同比-3.3pp/环比+1.6pp。2025H1经营性现金流净额9.62亿元，同比-52.9%，其中Q2单季11.8亿元，同比-42.7%，现金流下滑主因去年并购嘉宝莉，原股东回购部分应收账款导致同期现金流入增加，同时报告期1-2月嘉宝莉实施授信政策导致现金净流出，去年1-2月未并表；截至2025H1末应收票据及账款+应收款项融资+其他应收款+合同资产合计69.2亿元，同比+6%。
    风险提示：地产需求不及预期；原材料上涨超预期；业务拓展整合不及预期投资建议：内生外延均衡发展，全球布局稳步推进，维持“优于大市”公司聚焦石膏板核心主业，积极推进“一体两翼”战略，报告期完成大桥漆重组并表，并拟投建年产2万吨工业涂料生产基地和2000万平石膏板项目，内生外延均衡发展，同时全球布局稳步推进，收入利润同比大幅增长，未来有望进一步贡献增量。考虑整体需求依旧承压，下调盈利预测，预计25-27年每股收益分别为2.26/2.64/3.05元/股（原值2.61/3.00/3.38元/股），对应PE为11.6/10.0/8.6x，维持“优于大市”评级。

2025年中报点评：经营业绩承压，坚守质量重回报

伟星新材(002372)
    核心观点
    需求不足叠加竞争加剧，收入利润同步承压。2025H1公司实现营收20.8亿元，同比-11.3%，归母净利润2.7亿元，同比-20.2%，扣非归母净利润2.7亿元，同比-21.1%，EPS为0.17元/股，同时公司拟中期分红10派1元（含税）；其中Q2单季度营收11.8亿元，同比-12.2%，归母净利润1.57亿元，同比-15.6%，扣非归母净利润1.54亿元，同比-22.3%，市场需求持续低迷、竞争加剧，收入利润同步承压。
    聚焦核心、强化协同，国际化战略持续推进。分产品看，2025H1公司PPR/PE/PVC/其他产品分别实现营收9.3/4.1/2.9/4.2亿元，同比-13.0%/-13.3%/-4.2%/-8.4%，收入占比44.9%/19.8%/14.0%/20.4%，毛利率分别为57.5%/26.9%/23.5%/29.3%，同比-1.6pp/-2.8pp/+2.6pp/-1.9pp，各产品品类收入均有不同程度承压，其中PVC产品降幅较小且毛利率逆势提升，零售PPR产品虽有下降但降幅远低于行业需求，市占率继续稳中有升。分地区看，国内继续补足相对薄弱区域，并加快国际化战略落地、强化协同，国内西部市场收入逆势同比+0.08%，其他地区均有不同程度下降。
    Q2毛利率环比提升，现金流同比提升。2025H1综合毛利率40.5%，同比-1.6pp，其中Q2单季度40.53%，同比-2.0pp，环比+0.08pp，随着复价逐步推进，后续仍有改善空间，期间费用率25.0%，同比+0.79pp，其中销售/管理/财务/研发费用率同比-0.18pp/+0.19pp/+0.64pp/+0.13pp，财务费用率同比提升主因本期利息收入下降所致。2025H1实现经营性现金流净额5.8亿元，同比+99.1%，收现比和付现比分别为1.19和0.8，上年同期为1.14和1.04，其中Q2单季度经营性净现金流4.96亿元，同比+6.2%，现金流同比大幅提升主因本期购买原材料较少所致，整体回款依旧良好，收现比同比提升
    风险提示：地产竣工不及预期；新业务拓展不及预期；原材料价格大幅上涨投资建议：坚守经营质量，积极分红重视回报，维持“优于大市”
    公司始终坚守高质量发展，深耕零售基本盘，逆势提升市占率，并聚焦“同心圆”产业链延伸、持续推进国际化战略，同时重视投资者回报，积极实施中期分红，分红率达58%。考虑到需求端持续疲软，下调盈利预测，预计25-27年EPS为0.52/0.58/0.62元/股（原值0.66/0.73/0.80元/股），对应PE为21.0/19.0/17,6x，综合公司经营质量和持续高分红，维持“优于大市”评级。

中报点评：上半年业绩承压，持续完善产业布局构筑长期竞争力

龙佰集团(002601)
    投资要点：公司公布2025年半年度报告，上半年公司实现营业收入133.31亿元，同比下滑3.34%；实现归属于上市公司股东的净利润13.85亿元，同比下滑19.53%，实现扣非后的净利润13.47亿元，同比下滑19.61%。实现基本每股收益为0.58元。
    钛白粉景气延续下行压制盈利，新能源业务盈利改善。2024年以来，受行业产能扩张、需求放缓以及海外反倾销等因素影响，钛白粉行业景气持续下行。上半年钛白粉行业延续了下行态势，公司上半年业绩承压。从具体产品看，2025上半年公司钛白粉产量68.22万吨，同比增长5.02%；销量61.20万吨，同比增长2.08%。受钛白粉价格下行的影响，钛白粉业务收入86.84亿元，同比下滑7.68%。
    海绵钛方面，上半年海绵钛产量3.62万吨，同比增长9.30%，销量3.87万吨，同比增长25.51%，收入14.90亿元，同比增长12.96%。
    其他业务方面，上半年铁系产品和锆系制品分别实现收入11.69亿元和5.15亿元，同比增长10.61%和18.95%。新能源材料收入5.27亿元，同比增长27.23%。受钛白粉业务下滑影响，上半年公司实现营业收入133.31亿元，同比下滑3.34%。
    盈利能力方面，上半年公司综合毛利率23.62%，同比下滑3.91个百分点，销售净利率10.48%，下降1.94个百分点。其中钛白粉业务毛利率27.11%，同比下降6.40个百分点，铁系产品毛利率53.89%，同比提升11.79个百分点；锆系制品毛利率17.62%，同比提升2.62个百分点；海绵钛毛利率-0.05%，同比下降10.54个百分点；新能源材料毛利率12.39%，同比提升14.97个百分点。总体来看，钛白粉、海绵钛业务受行业景气下滑影响，盈利能力下行压制了公司盈利，铁产品、新能源材料等业务盈利则明显改善。受盈利能力下行影响，上半年公司实现净利润13.85亿元，同比下滑19.53%。
    行业景气底部运行，一体化保障下公司业绩韧性十足。2024年以来，受海外多个市场反倾销等因素影响，钛白粉景气持续下行，目前价格已处于2020年以来底部，行业盈利亦处于低位。公司凭借上游钛精矿资源保障、一体化的产业链优势以及独特的生产模式，在行业景气底部仍保持了较好的盈利能力，彰显业绩韧性。近年来，公司持续向上游进一步延伸，推动产业链的一体化的深入，推动公司的成本竞争力不断增强。后续公司继续加强上游原材料保障，积极推进“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目。届时公司钛精矿产能将达到248万吨/年，铁精矿产能达760万吨/年，进一步提升公司的资源保障力度。
    加快全球布局，拓展海外市场。2023年8月以来，欧亚经济联盟、欧盟、印度、巴西和沙特阿拉伯相继对我国钛白粉行业发起了反倾销调查，对我国钛白粉行业带来较大影响，压缩了我国钛白粉企业的出口空间。公司积极调整经营策略，应对市场变化，推进产品和产能境外布局。目前公司已基本确定出海选址等前期背调工作。通过出海战略，公司可以整合全球资源，实现优势互补。在全球化布局的推动下，公司的竞争力有望继续保持。
    盈利预测与投资评级：预计公司2025、2026年EPS为1.20元和1.47元，以8月20日收盘价17.89元计算，PE分别为14.90倍和12.15倍。考虑到行业前景与公司的行业地位，维持公司“增持”的投资评级。
    风险提示：海外贸易政策变化、原材料价格上涨、行业竞争加剧

2025年中报点评：装饰板材收入承压，盈利能力同比改善

兔宝宝(002043)
    投资要点
    事件：公司发布2025年中报。2025年上半年公司实现营收36.34亿元，同比-7.01%；归母净利润2.68亿元，同比+9.71%；2025Q2公司实现营收23.63亿元，同比-2.55%；归母净利1.67亿元，同比+7.15%。
    装饰板材业务有所承压，继续推进渠道下沉。25年上半年公司装饰材料业务实现收入29.85亿元，同比-9.05%，其中板材产品收入同比-16.45%，板材品牌使用费同比-15.64%，在家装需求下降、行业竞争加剧下，板材业务收入降幅压力有所扩大。门店零售方面公司持续推动渠道下沉，加速推进乡镇市场布局，25年上半年公司装饰材料业务完成乡镇店招商847家，截至期末乡镇店2481家，较年初增加超300家；家具厂渠道方面，公司在扩大客户数量同时，不断完善产品体系，增强与家具厂的合作粘性。定制家居业务方面，25年上半年全屋定制实现收入6.21亿元，同比+4.46%，兔宝宝全屋定制业务小幅增长，工程定制业务继续控制规模，裕丰汉唐实现收入0.53亿元，同比-60.45%。
    毛利率同比有所改善，期间费用率有所提高。2025年上半年公司销售毛利率18.27%，同比变动+0.8pct，分品类来看装饰材料毛利率同比提升0.85pct，定制家居业务毛利率同比下降1.19pct，公司通过强化成本管控，在价格有所下调的情况实现了毛利率的提升，同时毛利率相对较高的其他装饰材料占比的提高也拉动了装饰材料板块毛利率的提升。期间费用率方面，2025年上半年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.18/+0.06/+0/+0.12pct，主要受到收入规模下降、费用相对刚性的影响。2025年上半年公司信用减值损失-0.78亿元。
    经营性现金流有所下滑，继续保持高分红。2025年上半年公司经营活动现金净流量为+1.07亿元，上年同期为+2.78亿元，现金流净额的下降主要系收现比的同比下降所致。2025年中期拟每10股派发现金红利2.8元（含税），中期分红率达到约86%，继续保持相对较高的分红比例。
    盈利预测与投资评级：公司是装饰板材行业龙头，公司在巩固经销渠道优势的同时，应对行业趋势变化公司积极拓展家具厂、家装公司等渠道，并积极进行乡镇市场的渠道下沉，定制家居业务零售业务坚持中高端定位、工程业务优化客户结构稳健经营。我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为7.54/8.77/9.58亿元，对应PE分别为11.6X/9.98X/9.15X，维持“增持”评级。
    风险提示：下游房地产竣工不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、应收账款回款风险。

2025半年报点评：新业务快速增长，公司步入高速成长通道

广哈通信(300711)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年度报告。2025年上半年公司实现营业收入1.94亿元，同比增长27.80%。归母净利润0.24亿元，同比增长69.51%；其中，2025年Q2单季实现营业收入1.40亿元，同比增长43.72%、归母净利润0.15亿元，同比增长13.20%。
    泛指挥调度业务和数字化服务双轮驱动，收入快速增长。2025H1公司泛指挥调度业务收入0.28亿元，同比增长2749.25%，毛利率44.31%，同比上升6.48pp。该业务营收快速增长并带动毛利率改善主要系公司应急/低空/武警等泛指挥调度场景加速落地、深度参与广州市应急通信网络建设、铁路侧参与5G-R线路现场试验并中标地方铁路指挥调度项目。公司数字化服务2025H1收入0.41亿元，同比增长4699.42%，毛利率61.18%，同比下降28.77pp。数字化服务业务营收快速增长的原因为公司中标多地电力调度通信项目及公司抽水蓄能数字化等大额项目集中交付，叠加公司该项业务基数较小；该业务毛利率承压主要为公司该业务导入期投入及项目交付结构所致。
    传统业务可靠通信网络短期受验收节奏影响承压。报告期内公司可靠通信网络业务收入1.26亿元，同比下降16.22%，毛利率52.77%，同比下降7.51pp。该业务收入同比下降的原因是公司电力调度通信产品结构调整，且公司与国防相关项目受行业环境影响，验收节奏滞后。可靠通信网络行业的间歇性价格竞争、公司该项业务的产品结构变化、新业务仍处于市场开拓期所导致的毛利率较低，多项原因共同造成了总体毛利率短期承压。随着市场局面打开以及可靠通信网络产品的营收规模稳步回升，预期毛利率逐步回稳。
    公司注重创新研发，深度布局未来。公司持续加大研发投入，围绕“核智数云”实现5G核心网软硬件100%国产化、研制冷阴极射线检测装备打破进口垄断，并以大模型/图谱平台支撑数字基建国产化落地。
    盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为0.37元、0.47元、0.63元，对应动态PE分别为66倍、50倍、37倍。公司25年规划目标积极，改革动作持续落地，看好全年加速成长，首次覆盖给予“持有”评级。
    风险提示：项目验收、交付不及预期的风险；新业务毛利修复不及预期的风险；价格竞争的风险；行业发展不及预期的风险等。

2025年中报点评：持续优化渠道产品结构，高分红延续

兔宝宝(002043)
    核心观点
    Q2收入降幅收窄，扣非净利略有下滑。2025H1公司实现营收36.3亿元，同比-7.01%，归母净利润2.68亿元，同比+9.71%，扣非归母净利润2.38亿元，同比+1.35%，非经常性损益同比变化主因持有联翔股份公允价值变动影响，报告期48万，上年同期为-2279万元，EPS为0.33元/股，同时公司拟中期分红10派2.8元（含税）；其中Q2单季度实现营收23.63亿元，同比-2.55%，归母净利润1.67亿元，同比+7.15%，扣非归母净利润1.51亿元，同比-2.05%，盈利同比承压主要受裕丰汉唐持续降规模控风险影响，H1裕丰汉唐收入同比-60.5%，净利润同比-12.4%。
    板材持续优化渠道产品结构，全屋定制逆势小幅增长。2025H1装饰材料/定制家居业务分别实现营收29.9/6.2亿元，同比-9.05%/+4.46%，其中装饰材料业务中的板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为17.9/1.9/10.1亿元，同比-16.45%/-15.64%/+9.87%，报告期易装业务转入家居运营，剔除后品牌使用费同比-12.4%，在家装需求整体承压背景下，公司持续优化多渠道运营，升级传统板材门店为“定制+”门店，并完善渠道产品结构，导入更多品类的高附加值板材及辅料产品，提升客单值和盈利能力。定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为3.1/0.53亿元，同比+3.0%/-60.5%，全屋定制继续保持逆势增长，同时继续控制定制工程业务规模，工程业务占比进一步下降。
    毛利率和费用率总体平稳，应收项目继续缩减。2025H1综合毛利率18.3%，同比-0.8pp，期间费用率7.3%，同比+0.35pp，其中销售/管理/财务/研发费用率+0.18pp/+0.06pp/+0.12pp/-0.01pp。2025H1经营性现金流净额1.1亿元，同比-61.4%，收现比/付现比为0.96/0.94，上年同期1.0/0.95，其中Q2单季度经营性现金流净额9.43亿元，同比-18.7%，收现比/付现比为0.99/0.62，上年同期1.01/0.55。截至2025H1末应收票据及账款+应收款项融资+其他应收款+合同资产合计7.3亿元，同比-31.6%。
    风险提示：地产复苏不及预期；渠道拓展不及预期；应收账款回收不及预期投资建议：持续优化渠道产品结构，高分红价值持续，维持“优于大市”公司持续完善多渠道布局、优化产品结构，通过多品类板材及辅料产品，提升客单值和盈利能力，继续看好渠道下沉及小B渠道持续拉动，市占率提升空间依旧巨大。考虑现阶段整体需求持续偏弱，下调盈利预测，预计25-27年EPS为0.87/1.01/1.15元/股（前值0.96/1.04/1.14元/股），对应PE为11.9/10.3/9.1x，公司持续重视股东回报，积极实施中期分红，分红率达86.7%，高分红价值持续，维持“优于大市”评级。

25H1业绩表现亮眼 自有品牌增势强劲

若羽臣(003010)
    投资要点：
    事件：公司25H1实现总营业收入13.19亿元，同比增长67.55%；实现归母净利润0.72亿元，同比增长85.6%。
    自有品牌业务营收强劲增长，夯实行业领先地位。25H1自有品牌业务实现收入6.03亿元，占总收入的45.75%，同比增长高达242.42%，成为公司核心增长引擎。旗下绽家和斐萃品牌分别布局家清个护和大健康领域，凭借细分赛道差异化定位快速打开市场，具体来看，1）绽家：持续深化品牌香氛心智，构建从短期感官愉悦到长期生活方式表达的完整价值链。25H1实现营收4.44亿元，同比增长157.11%。渠道方面持续强化全平台协同，天猫、抖音、小红书、京东等维持高增，抖音通过“精细化运营+高质量内容”增长闭环，构建“自播+达播”双擎飞轮，实现以品效销合一为前提的高质增长，25年618大促期间，绽家全渠道GMV同比增长160%+，天猫、抖音、小红书、京东均实现翻倍增长，品牌位列天猫618宝藏新品牌家清行业TOP1、快消品新品牌榜TOP2；2）斐萃：多渠道协同发力，以种收一体模式实现平台销售高效转化，持续积累品牌势能，撬动平台级流量外溢，25年618大促期间，斐萃全渠道GMV较24年双11增长超2000%，位列天猫内容榜单膳食营养补充食品类目热度榜、引流榜、成交榜TOP1、抖音滋补保健品海外膳食营养补充类目TOP1。
    品牌管理延续高增，合作品牌势能强劲。25H1公司品牌管理业务实现营收3.35亿元，同比增长52.53%。品类布局方面，公司聚焦大健康及个护领域，依托自身能力优势持续丰富品牌管理生态体系，深化全渠道运营和营销管理能力，全方位赋能合作品牌实现业绩高速增长。
    25H1整体盈利能力有所提升。25H1公司毛利率同比+11.4pct至56.9%，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+11.5/-1.3/-0.4pct至45.4%/3.5%/1.2%，毛利率优化主因高毛利的自有品牌业务占比大幅提升。净利率方面，25H1公司归母净利率同比+0.5pct至5.5%，公司盈利能力稳定增长。
    盈利预测与评级：我们预计公司25-27年实现营收26.8/34.6/41.2亿元，同比增速分别为51.9%/28.9%/19.1%，实现归母净利润1.7/2.2/2.9亿元，同比增速分别为61.4%/31.6%/31.3%，当前股价对应PE分别为76/58/44倍。考虑到公司作为国内头部数字化品牌管理优质公司，已在保健品、母婴、美妆个护、食品饮料等品类成功建立起显著竞争优势，未来随着公司持续孵化自有品牌及拓展品牌管理矩阵，或有望进一步打开业绩增长空间，维持“增持”评级。
    风险提示：品牌商解约风险；电商行业竞争加剧风险；自有品牌投入市场不及预期风险。

短期业绩承压，但长期逻辑不改

北新建材(000786)
    投资要点：
    事件：公司发布2025年中报，实现营业收入135.58亿元，同比下降0.29%，归母净利润19.30亿元，同比下降12.85%，扣非归母净利润18.92亿元，同比下降12.35%。其中二季度收入73.12亿元，同比下降4.46%，归母净利润10.87亿元，同比下降21.88%，扣非归母净利润10.73亿元，同比下降21.53%。
    “两翼”业务持续增长，石膏板主业拖累整体业绩。2025H1，分产品看1）石膏板业务实现收入66.77亿元（同比-8.57%），毛利率为38.68%（同比-0.94pct）；2）龙骨业务实现收入11.37亿元（同比-10.72%），毛利率为21.65%（同比+0.43pct）；3）防水卷材业务实现收入17.20亿元（同比+0.63%），毛利率为16.97%（同比-2.34pct）；4）涂料业务实现收入25.11亿元（同比+40.82%），毛利率为31.79%（同比+0.51pct）。我们判断，公司涂料业务同比大幅提升主要系2025年2月浙江大桥纳入公司合并报表范围，以及嘉宝莉锚定高端定位，实现更多空白网点覆盖使
    得涂料收入提升。
    费用率保持稳定，嘉宝莉并表影响现金流。2025H1，公司期间费用率为13.37%，同比上升0.58pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为5.16%、4.17%、3.86%、0.18%，分别同比+0.68pct、+0.15pct、-0.12pct、-0.13pct，其中销售费用增长主要系人工成本增加，财务费用减少主要系带息负债下降以及融资成本较少。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为9.62亿元，同比下降52.86%，主要系1）去年并表嘉宝莉影响，去年同期根据嘉宝莉股权转让协议，原股东回购部分应收账款，导致去年同期经营活动产生的现金流入增加；由于嘉宝莉1-2月实施授信政策，2025年1-2月经营活动产生的现金流量净额为负数，而去年1-2月尚未并表；2）公司销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期减少。
    内需驱动叠加消费建材龙头转型，高壁垒下穿越周期的标的。目前房地产已经历深度调整，继续下行风险有限；在政策强力纠偏低价无序竞争的背景下，北新建材作为国内石膏板领军企业，依托深厚护城河及“一体两翼”战略转型，兼具防御属性与成长弹性，是政策受益的优质标的。长期看，公司从单一龙头向消费建材平台转型的置信度提升，叠加内需政策催化，估值中枢有望进一步抬升。建议关注顺周期反转与龙头溢价双击。
    盈利预测与评级：公司是国内纸面石膏板行业的龙头，护城河深厚，凭借石膏板业
    务提供的稳定现金流，正加速向消费类建材综合制造商和服务商转型。近两年，防水、涂料业务均开始贡献增量，使得公司逆势呈现建材行业稀缺的成长性。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为40.25亿元、43.62亿元、48.05亿元，对应8月20日股价PE为11倍、10倍和9倍，维持“增持”评级。
    风险提示：存量市场开拓低于预期，工程业务开拓低于预期，新业务拓展低于预期
    盈利预测与估值（人民币）

2025H1合同负债同比增长410%，期待销售旺季业绩表现

康农种业(837403)
    投资要点：
    经营情况：2025H1实现营业收入4587.42万元（yoy-2.68%），归母净利润为868.85万元（yoy+12.22%），扣非归母净利润为399.41万元，同比扭亏为盈，毛利率39.46%（yoy+13.5pcts）；销售费用率17.31%，同比增长7.21pcts，主要原因是公司进一步加大核心品种的宣传力度，宣传推广费用增加，仓储运输费用同比增加。2025Q2公司实现营业收入2157.55万元（yoy+67.73%），归母净利润为957.60万元，同比扭亏为盈。
    截至2025H1，合同负债同比大幅+410%，反映公司玉米种子市场接受度较高。公司2025年上半年，1）杂交玉米种子销售收入4,273.17万元，同比减少5.12%，毛利率为40.45%，同比增加13.0pcts。收入小幅下滑主要是由于公司客户通常需要在农
    历春节前完成进货、备货和铺货，2025年农历春节时点较早，则该销售季度内销售旺季则会提前结束，造成了2025年1月公司的发货量减少，收入向2024年12月集中；营业成本同比减少主要原因一是公司部分优质玉米品种2024年制种丰产，降低了整体单位成本，二是公司在办理2024年制种结算时，通过议价降低了部分品种的实际采购结算价格，公司相应冲减了部分已实现销售产品的营业成本。2）中药材种苗和魔芋种子未实现销售收入，主要原因一是中药材和魔芋行业逐步进入了下行周期，二是公司将主要的管理精力投入到核心优势的杂交玉米种子业务。截至2025H1，公司合同负债为1.1亿元，同比大幅增长410%，主要原因是公司黄淮海区域市场提前预收2025-2026年销售季销售货款，反映公司产品销售情况向好，市场接受程度较高。
    海外市场拓展颇见成效，国内致力于打造“大单品”战略。1）在海外市场拓展方面，公司成立了全新的国际事业部，通过多年的科研积累，已取得多个生态区域、适宜不同气候条件的玉米杂交品种，目前已具备对东南亚、非洲、南美洲等地区的杂交玉米种子供应条件。并与BlackStoneSolutions,LLC合作，种子或将进入巴西市场。2）在科研方面，十家科研院所与公司签署战略合作协议，公司在品种研发上取得了显著成果，完成了新转化体降低转基因非期望效应和不育化制种多恢复基因融合。3）
    在国内区域布局方面，公司持续强化西南地区核心优势地位，进一步拓展黄淮海市场，挺进东华北市场。在黄淮海区域，除康农玉8009外，多个新品种已进入审定阶段，该类品种的赛道与康农玉8009不存在重叠，公司拟通过细分品种赛道，或形成互补型产品组合。在东华北区域持续推进品种结构调整，吉农玉198通过调整种植模式后，田间表现持续提升，预计或将在2025-2026种植年度成为东北市场的重要业绩增长点。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.93、1.14和1.39亿元，截至2025/8/20，对应PE为27.1、22.0、18.1倍。公司在传统西南优势区保持较高市占率，黄淮海地区拓展成效显著，我们看好其全国化布局的能力，维持“增持”评级。
    风险提示：经销商管理风险、品种迭代风险、存货减值风险。

主业稳步增长，BD收益增厚利润，25H1净利YOY+30%

恒瑞医药(600276)
    结论及建议：
    公司业绩：公司发布2025半年报，25H1实现营收157.6亿元，YOY+15.9%，录得归母净利润44.5亿元，YOY+29.7%，扣非后净利42.7亿元，YOY+22.4%，公司业绩符合预期。净利快速增长，一方面是创新药销售，另一方面是公司25H1计入MerckSharp&Dohme2亿美元以及IDEAYA7500万美元的对外许可首付款作为收入，提升了营收及净利水平，若剔除许可收入及非经常性损益后(24H1也有1.6亿欧元许可收入，折算13.9亿元)，主业实际营收约YOY+13%，净利约YOY+21%，扣非后净利约YOY+9%。其中Q2单季度实现营收85.6亿元，YOY+12.5%，录得归母净利润25.7亿元，YOY+24.9%，扣非后归母净利YOY+17.6%。
    主业创新收入驱动增长，BD交易收入将继续增厚下半年净利：公司主业持续增长，其中创新药收入75.7亿元(不含对外许可收入)，YOY+14.5%，瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等医保内创新药保持快速增长，艾瑞昔布、瑞马唑仑、吡咯替尼及氟唑帕利等随着新适应持续获批持续贡献增量，阿帕替尼、硫培非格司亭、海曲泊帕等创新产品也有一定增长。公司上半年BD交易首付款已增厚净利19.9亿元，25年4月与Merck及7月与GSK达成协议的1500万欧元及5亿美元首付款尚未计入，预计在下半年继续增厚公司净利润。
    A股员工持股计划及A股回购计划：公司同时公布新的A股员工持股计划，拟以30.95元/股价格向不超过1316名董、监、高及核心管理及骨干员工授予不超过1400万股，解锁要求聚焦创新能力，我们认为将极大推动公司创新药销售及研发积极性，继续推动公司的创新转型。公司同时推出用于员工持股计划的股份回购方案，拟以自有资金10亿至20亿元，以不高于90.85元/股（与前日收盘价有约45%的空间）回购A股股份，回购股份占总股本比例约为0.17%至0.33%。我们认为公司推出以创新为导向的员工持股计划及对应的大额股份回购计划，将有助于公司业绩和估值的提升。
    盈利预计及投资建议：我们预计公司2025-2027年净利润101亿元、87.5亿元、104亿元，YOY+59.3%、-13.3%、+18.9%,，EPS分别为1.52元、1.32元、1.57元，目前A估值分别为41X/48X/40X，估值合理，BD交易将继续增厚净利，创新药增长较快，股份回购及员工持股计划推出将推动A股估值回升，我们维持“买进”评级。
    风险提示：新药研发进度及销售不及预期，授权兑现不及预期，汇兑损益风险

上半年座椅业务翻倍增长，海外盈利持续改善

继峰股份(603997)
    核心观点
    Q2归母净利率同比增长45%。继峰股份2025年上半年实现营业总收入105.2亿元，同比-4.39%（核心受到剥离TMD后格拉默北美收入减少影响）；归母净利润达1.5亿元，同比+189.51%。单季度看，Q2公司实现收入54.86亿元，同比下降4.08%，环比增长9%，环比增量主要来自座椅；归母净利润0.49亿元，同比增长45%，环比下降53%；扣非归母净利润1亿元，同比增长808%，环比增长12%。公司降本增效措施持续落实，格拉默二季度约贡献2800万元正向利润影响。
    公司二季度净利率同比提升0.30pct，盈利能力持续提升。公司2025Q2销售毛利率为14.39%，同比提升0.02pct；归母净利率为0.89%，同比提升0.3pct。盈利能力的提升主要受益于格拉默整合带来的降本增效。费用端，公司2025Q2的销售、管理、研发、财务费用率分别为7.91%、3.34%、0.62%、1.93%，同比-0.76pct、1.10pct、-0.24pct、0.57pct。
    乘用车座椅持续量产，产能陆续布局，全球化客户获得突破。乘用车座椅是千亿大市场，是具备鲜明消费属性的交互件，产品升级推进单车价值从4000元-8000元-上万元提升，目前行业仍被外资占据绝大多数市场份额，新势力崛起加速国产替代。公司为民营座椅龙头，2025年上半年，公司乘用车座椅业务实现营业收入19.84亿元，同比翻倍增长（去年同期为8.97亿元），受研发及量产费用前置影响，乘用车座椅业务实现归母净利润-0.63亿元（去年同期为-0.23亿元）。同时截至2025年7月31日，公司累计乘用车座椅在手项目定点共24个，全球型客户订单继续获得突破。后续规模效应加速兑现，座椅盈利能力快速提升。
    隐藏式电动出风口、隐藏式门把手等订单充沛，车用冰箱有望助力公司成长。内饰业务是公司基盘，公司在头枕、扶手等领域占据国内第一梯队位置，同时积极拓展智能电动化新产品。2025年上半年公司出风口产品实现营业收入1.36亿元。隐藏式门把手已获不同客户项目定点。车载冰箱2025年上半年实现营业收入约7,700万元，同比翻数倍增长，已获得在手项目定点13个。风险提示：商誉减值风险、原材料涨价风险、市场风险、客户拓展风险。投资建议：下调盈利预测，维持优于大市评级。公司2024年剥离亏损子公司TMD全部股权并计提相关减值准备，短期影响利润表现，中长期有望加速海外业务改善，考虑短期地缘政治等因素可能存在影响，我们下调25/26年盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润5.9/10.3/13.9亿元（原25/26/27年业绩预测为6.60/10.34/13.94亿元），维持优于大市评级。

2025年上半年魔芋品类放量，盈利水平提升

盐津铺子(002847)
    核心观点
    盐津铺子公布2025年半年度业绩：1H25实现营业总收入29.4亿元，同比+19.6%；实现归母净利润3.7亿元，同比+16.7%；实现扣非归母净利润3.3亿元，同比+22.5%。
    收入端：1H25增长点聚焦至魔芋，魔芋收入实现翻倍以上增长。1H25收入同比+19.6%。分产品看，魔芋制品收入同比+155.1%，贡献几乎全部收入增量（4.8亿），主要受到大单品“大魔王”放量的拉动。1H25魔芋制品收入已达7.9亿，占比提升至26.9%。其他品类收入有升有降，蛋类/豆制品//深海零食/果干果冻收入同比+29.6%/+12.7%/+11.9%/+9.0%，烘焙薯类/肉制品/其他辣卤产品收入同比-18.4%/-16.7%/-20.9%。分渠道看，直营商超/经销及其他/电商渠道收入同比-42.0%/+30.1%/-1.0%，收入占比分别为
    2.1%/78.3%/19.5%。电商渠道下滑主要系电商战略有所调整、费用有所收缩，其中Q2下滑幅度超20%。
    利润端：加强费用管控，扣非归母净利率同比提升。1H25毛利率同比-2.9pt，主要与渠道结构变化、部分原材料价格上涨有关。1H25销售费用率/管理费用率分别同比-2.7/-1.0pt，主因股份支付费用同比减少、渠道结构变化、加强费用管控；还原股份支付费用后，销售费用率/管理费用率同比-1.9/-0.4pt。所得税率同比有所增加，1H25归母净利率/扣非归母净利率同比-0.3/+0.3pt。2Q25毛利率/销售费用率/管理费用率/毛销差同比-2.0/-3.7/-1.1/+1.7pt，反映公司聚焦核心单品后，产品组合盈利能力提升，同时公司加强了费用管控，归母净利率同比+0.9pt，Q2所得税率同比提升系正常波动。
    盈利预测与投资建议：公司战略升级为品牌品牌与渠道双轮驱动，考虑到在战略转型过程中，电商等部分渠道进行调整，产品矩阵也同步调整优化，我们小幅下调2025-2027年盈利预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入63.3/75.7/88.3亿元（前预测值67.3/82.0/98.7亿元），同比+19.3%/+19.7%/+16.6%；实现归母净利润8.0/9.8/12.7亿元（前预测值8.3/10.4/13.1亿元），同比+24.8%/+22.2%/+29.9%；EPS分别为2.93/3.58/4.65元；当前股价对应PE分别为25/21/16倍。目前魔芋品类景气度依然较高，公司“大魔王”品牌延续高势能，3月大魔王月销过亿，此后延续环比改善趋势，近期继续推出新口味魔芋产品，预计全年魔芋制品仍将呈现高成长性。渠道端，定量流通渠道扩张空间广阔，海外市场已借助魔芋自有品牌“Mowon”打通当地主流渠道，未来发展空间可观。公司供应
    链优势突出、大单品打造能力不断强化，且持续通过现金分红及股份回购的方式加强股东回报，维持“优于大市”评级。
    风险提示：宏观经济增长受外部环境变化的负面影响；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；渠道拓展进程不及预期。

中报点评：研发投入维持高位，盈利能力有望提升

创远信科(831961)
    核心观点
    事件：近日，公司发布2025年半年报。2025年上半年，公司实现营业收入1.11亿元，同比增长18.44%；实现归母净利润631.53万元，同比增长354.24%；同期，公司加权ROE为0.82%，基本每股收益为0.04元。
    聚焦三大业务板块，拓展销售渠道，营收实现增长：2025年上半年，公司营业收入同比增长达18.44%，归母净利润也实现了较高增长，公司持续推行优化后的“1+3”发展战略。报告期内，公司持续高强度的研发投入，在不断推出新产品的同时，原有产品不断迭代，产品竞争力持续增强，带动公司业绩稳步增长。公司聚焦三大业务板块，积极参加国内外展会，拓展销售渠道，通过产业协同不断发展新的战略合作伙伴，争取到更多市场机会，促使报告期内销售收入实现增长，未来也将不断保持业绩上升趋势。
    高研发投入支撑核心竞争力，新产品和技术迭代不断落地：2025年上半年，公司整体综合毛利率达到55.67%，较上年同期提升1.47个百分点，始终保持较高水平。其中，公司的电子测试测量仪器及解决方案实现营业收入1.08亿元，占比达97%，毛利率为55.73%。报告期内，公司发布的新产品包括44GHz手持频谱分析仪、41GHz手持矢量信号发生器等。2025年上半年研发投入共计7306.87万元，公司不断坚持以市场需求和客户为导向，不断研发新产品和技术迭代，以增强核心竞争力和持续盈利能力。
    信息通信市场&智能网联汽车，带动通信测试设备需求增加：5G领域中，随着基站、终端产线的完备，数字化转型将带来流量增长，物联网、数据通信、光通信等测试也将快速增长，预计物联网模组2021-2026年复合增长率达20.6%。智能网联汽车方面，2025年中国智能汽车市场规模将达2822亿元，随着智能网联汽车的发展，对汽车电子测试设备的市场需求也将同步提升。未来，信息通信市场新增长与智能网联汽车发展或将带来显著测试需求。
    投资建议：公司专注于自主研发射频通信测试技术和提供整体解决方案，能满足下游产品的技术迭代需求，未来有望跟随市场需求导入实现业绩持续增长。预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为0.16/0.19/0.24亿元，对应市盈率分别为221/178/145倍。近期，机械设备行业整体估值约为81倍（ttm/整体法），而公司估值水平相对较高，我们下调至“谨慎推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；新产品开发进度不及预期的风险。

2025年半年报点评：归母净亏损2.4亿元，调改快速推进，供应链&自有品牌取得进展

永辉超市(601933)
    投资要点
    事件：8月20日公司发布2025年半年报。2025H1，公司实现收入299.5亿元，同比-20.7%；归母净利润-2.41亿元，去年同期为2.75亿元；扣除资产处置损益、政府补助、公允价值变动等非经常项目后，公司扣非净利润-8.02亿元，去年同期为0.3亿元。公司归母净利润符合业绩预告，扣非净利润略高于业绩预告（-8.3亿元）。
    对应2025Q2，公司实现收入124.7亿元，同比-22.6%；实现归母净利润-3.9亿元，去年同期为-4.6亿元；实现扣非净利润为-9.4亿元，去年同期为-5.7亿元。
    调改过程中费用率和利润率短期承压：2025H1，公司毛利率/销售净利率为20.8%/-1.0%，同比-0.77/-1.55pct。毛利率下降部分因为公司推行“去KA裸价直采”的采购模式，服务费收入（毛利率高达91%）同比下降40%。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为19.2%/2.9%/0.1%/1.3%，同比+2.0/+0.6/-0.2/-0.4pct。销售费用率上升部分因调改闭店期间产生的门店费用所致。财务费用率下降部分因公司关闭长尾门店后，租赁负债降低所致。
    加速关店导致收入下滑，但利于长期减亏：2025H1期末，公司门店数为552家，关闭227家亏损门店，总门店数相比年初的775家净下降223家。关店产生了一些一次性账面利润：2025H1，公司资产处置收益为10.82亿元，同比+383%，主要来自关店产生的使用权资产处置收益增加；营业外支出为4.15亿元，去年同期为0.2亿元，主要是闭店产生的非流动资产处置损失。8月21日，公司门店数进一步收缩至486家。
    调改快速推进，截至目前已开业162家调改门店：2025H1公司完成93家门店的调改，调改店总数达124家；至8月21日，根据永辉官网数据，公司调改店总数已达162家。我们认为公司调价门店的单店收入和盈利能力均好于传统店，随调改的推进公司长期盈利能力有望改善。
    供应链&自有品牌能力改善：2025H1，公司加速推进裸价直采，完成2860家标品供应商的裸价直采合同签订；精简供应商数量约50%；开启打牌定制打造伊利鲜奶大单品；生鲜源头直采比例提升至60%以上；熟食加工推动3R去联营化，联营占比从31.5%降低至12%；自营占比从40.2%上升至78%；截至半年报披露日公司已上架2支自由品牌单品（橙汁、洗衣液）。
    盈利预测与投资评级：随着亏损门店关闭和调改门店的加速开店，公司有望更快迎来持续盈利。我们也看好公司走品质、服务、裸价直采、自有品牌道路的前景。我们维持公司2025-27年归母净利润预期为-8.7/4.4/10.4亿元，同比减亏41%/扭亏/增长137%，维持“增持”评级。
    风险提示：调改和关店相关亏损；调改店模型持续性；消费需求波动等

Q2单季度业绩同比增长57%，两机业务订单充裕

应流股份(603308)
    事件
    8月12日，应流股份发布2025年半年报。2025H1，公司实现营业收入13.84亿元，同比增长9%，实现归母净利润1.88亿元，同比增长24%，实现扣非归母净利润1.87亿元，同比增长26%。
    点评
    1、2025Q2单季度，公司归母净利润同比增长57%。2025H1，公司营收13.84亿元，同比增长9%，其中，高温合金产品及精密铸钢件产品收入8.42亿元，同比增长6%，核电及其他中大型铸钢件产品收入3.26亿元，同比增长6%，新型材料与装备收入1.46亿元，同比增长74%，其他业务收入0.64亿元，同比减少24%。2025H1，公司实现归母净利润1.88亿元，同比增长24%。2025Q2单季度，公司实现营收7.21亿元，同比增长19%，环比增长9%，实现归母净利润0.96亿元，同比增长57%，环比增长5%。
    2、毛利率同比提高1.96pcts，费用控制良好。2025H1，公司销售毛利率36.33%，同比提高1.96pcts，四费费率22.81%，同比降低2.67pcts，其中，销售费用率1.40%，同比降低0.08pcts，管理费用率8.19%，同比提高1.42pcts，研发费用率9.17%，同比降低3.45pcts财务费用率4.05%，同比降低0.56pcts。
    3、“两机”业务高景气，在手订单超15亿元。燃气轮机方面，2025H1，公司燃气轮机叶片在国内外主流燃气轮机厂商的渗透率进一步提升。公司为西门子能源F级燃气轮机稳定供应叶片，又承担其H级燃气轮机叶片的开发工作，成为西门子能源燃机透平热端叶片在中国的唯一供应商；与GE航改燃机业务达成战略合作，开发LM2500、LM6000系列多个型号产品；与贝克休斯的合作更加紧密，锁定了多款燃气轮机叶片的未来订单；承担的国家重大专项任务取得新进展，在此前完成300MW燃机叶片基础上，某新型重型燃气轮机叶片通过首件鉴定并实现交付。航空发动机方面，公司与GE航空航天推动更高合作水平，持续不断提供高质量产品；与中国商发合作更加紧密，CJ1000和CJ2000系列产品交期和质量得到客户高度认可；赛峰集团高层访问应流，有序启动涵盖多个发动机型号共12个品种的开发；与罗罗集团达成了战略合作，BR和珍珠系列航空发动机多款高温合金产品合作进入实质订单阶段。截至2025H1末，公司两机业务在手订单超过15亿元。
    4、核能核电业务签订多个项目供货合同，低空经济领域飞发一体优势显著。国家已连续4年每年核准10台及以上核电机组，2025H1公司与沈鼓核电签署战略合作协议，签订了多个核电项目产品供货合同，并且首次实现柔性屏蔽材料（中子防护服）的销售。低空经济领域，公司持续打造飞发一体优势，重点聚焦涡轴发动机、混合动力系统、中小型无人机等产品方向，瞄准高原高寒与无人货运市场，加快推进翊飞航空、追梦空天混动系统研制任务，完成北理工产品交付。此外，公司子公司六安金安通用机场管理有限公司负责运营的六安金安机场取得了通用机场使用许可证，成为安徽省第三家取证的A1类通航机场，多家公司开展试飞活动。
    5、我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为4.15、5.817.89亿元，对应当前股价PE分别为46、33、24倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    国内燃气轮机和核电行业发展不及预期；发动机、直升机等整机产品发展不及预期；出口贸易及汇率波动风险等。

行业高景气度叠加生产流程优化推升盈利，持续增储扩产提升业绩弹性

山金国际(000975)
    事件：公司发布2025年半年度报告。报告期内公司实现营业收入92.46亿元，同比增长42.14%；实现归属上市公司股东净利润15.96亿元，同比增长48.43%，创历史同期新高；基本每股收益0.57元/股，同比增长46%。全球黄金价格中枢持续攀升，公司黄金储量增厚，多金属采选流程不断优化，多因素共振推动公司业绩创历史新高。
    公司资源储量增厚。报告期内，公司在青海大柴旦青龙沟金矿深部和东安金矿外围探矿勘查取得成果，增储金金属量3.85吨，品位5.79克/吨。截至25H1，公司名下探矿权勘探范围达5984平方公里（较24年底+2.7%），资源储量有望持续增厚。其中，在国内，公司五家矿山子公司共持有17宗探矿权，探矿权达242.98平方公里（较24年底+29.9%）；在海外，公司纳米比亚Osino子公司拥有5741平方公里探矿权（较24年底+1.8%）。目前，公司正在推进华盛金矿资源储量评审备案工作，并加快大岗坝地区金矿与勐稳地区金及多金属矿探矿进程，且对多个潜在并购项目进行了前期考察、资源调查及技术论证工作。公司将持续加大勘探投资，加快已有矿山探转采进度，并积极推动国内外优质矿业资源并购，从而进一步增厚资源储量。
    25H1公司矿金产量基本符合规划，后期产出弹性聚焦境内外投复产项目。截至25H1，公司年内矿产金产销量分别同比下降-11%/-7%至3.72吨/4.12吨，产销率达111%。从多金属产出观察，25H1公司矿产银/铅精粉/锌精粉产量分别同比变化-35.2%/-23.5%/+54%。从25Q2单季度产出观察，矿产金/矿产银/铅精粉/锌精粉产量受季节性因素影响环比分别提升+10.2%/+80.4%/+131.8%/+367.4%。参考公司2025年生产计划，上半年各品种计划完成度分别为47%/32%/34%/46%。综合考虑公司25H1金属产量同比变化与计划完成度，矿产金与锌精粉产量基本符合预期，但矿产银与铅精粉的产量有待提升。我们认为，伴随公司选冶流程及产能利用率的有效优化，公司年内仍将有较大概率完成生产目标，建议关注东安金矿运营状态的优化及大柴旦的产出优化。从公司矿金远期产出角度观察，公司24年收购的纳米比亚Osino项目已进入建设周期，选厂建设计划预计于25年四季度全面开始，矿山预计于2027年上半年投产并形成年约5.04吨矿产金产量。国内方面，华盛金矿有望于2026年复产，矿产金远期年产能或达3吨。结合公司其他矿业项目产出数值推测，至2027年公司矿产金年产量有望升至15吨以上（较24年+87%）。
    行业高景气度叠加生产流程优化提振公司矿产金盈利水平。公司是业内矿金成本控制最优的黄金企业之一。年内黄金价格上涨推动公司矿产金毛利水平持续优化。报告期内，公司矿产金毛利率由24H1的71.89%升至25H1的79.15%（+7.26PCT），同期公司合并摊销后的矿产金克金成本由146.53元/克升至150.96元/克（+3%）。此外，公司矿产银、铅精粉及锌精粉对应毛利率分别由49.17%/40.15%/40.28%变动至55.20%/53.14%/37.80%，合并摊销后的单位销售成本同比分别变化+4.8%/-19.4%/+6.2%，公司对铅精粉的成本控制能力明显加强。报告期内，玉龙矿业成功运用高寒地区全尾砂膏体智能化充填技术及“长距离巷道小断面贯通+二次大断面成型”二步骤掘进法，提升生产效率
    P2
    及掘进效率，降低矿石贫化率；青海大柴旦优化井下采场盘区设计，多回收矿石量1.3万吨（平均品位2.48克/吨）；吉林板庙子优化选矿流程，增加处理原矿2.6万吨，并开展岩粉钻技术应用以节约采选成本。受益于公司绿色可持续发展工作的持续进行，公司Wind ESG评级已升至A级，并首次获得金融界“金智奖”·杰出ESG践行卓越案例奖。
    公司积极进行市值管理，拟赴港股上市并开展回购注销。为进一步深化公司全球化战略布局，加快海外业务发展，巩固行业地位，同时更好地利用国际资本市场优势，优化资本结构和股东组成，拓展多元化融资渠道，提升公司治理水平和核心竞争力，公司拟计划于港股上市。2025年7月28日，公司审议通过了《关于公司发行境外上市股份（H股）并在香港联合交易所有限公司上市的议案》《关于公司发行境外上市股份（H股）并在香港联合交易所有限公司上市方案的议案》等相关议案。公司将在股东大会决议有效期内（24个月）完成港股上市发行。此外，公司于2025年5月15日临时股东大会上通过议案，拟回购并注销部分公司股份，拟用于回购的资金总额不低于人民币1亿元，且不超过人民币2亿元，回购价格不超过人民币29.70元/股，回购期限为自股东大会起12个月内。截至2025年7月31日，公司累计回购股份数量约为155.8万股，占公司总股本的0.06%，成交总金额约为0.29亿元，后续完成回购后将统一注销，有助提升公司EPS及股东权益。
    回报能力行业领先，资产负债率维持低位。报告期内，公司回报能力持续增强并维持行业领先地位。据25年一季报，公司ROE与ROA均排在申万黄金行业第二位。报告期内，公司的ROE由24H1的9.18%升至25H1的12.02%，ROA由7.37%升至9.36%，指标持续优化。公司资产负债率仅为20.09%，显著低于黄金行业平均的43.09%（截止至24年），保持了很强的财务灵活性。
    盈利预测与投资评级：考虑到黄金传统的依靠纯金融属性定价方式逐渐弱化，而依靠商品供需属性的定价方式明显强化，黄金金融属性决定价格弹性而供需属性决定价格韧性。黄金已进入商品供需层面上结构性偏紧状态，价格将呈现趋势性的易涨难跌格局。我们认为黄金价格有望受益于避险溢价、流动性溢价及汇率溢价的发酵而稳步提升；锌铅产品供需关系稳定，预计价格稳中有升。我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为177.49亿元、202.31亿元、221.17亿元；归母净利润分别为36.08亿元、45.31亿元及53.11亿元；EPS分别为1.30元、1.63元和1.91元，对应PE分别为13.90x、11.07x和9.44x，维持“推荐”评级。
    风险提示：金属价格下跌风险；产量不及预期风险；项目产出进度及项目技改进度低于预期风险，应收账款核心客户占比过高风险。

2025中报点评：风电需求旺盛推动营收增长，储能、数据中心液冷及氢能为新增长极

方盛股份(832662)
    投资要点
    事件。公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入1.80亿元，同比15.41%；归母净利润1447.87万元，同比-27.47%；扣非归母净利润1268.68万元，同比-24.79%，营业收入上升主要原因是国内风力发电行业景气，形势转好，市场整体需求量扩大，公司该领域的大客户订单量增长以及本期开发新客户逐步开始量产增长销售额，归母净利润下滑主要是本期毛利率较上年同期下降5.73个百分点所致。2025Q2公司实现营收1.06亿元，同比+11.75%，环比+41.70%；归母净利润746.40万元，同比-35.70%，环比6.41%；扣非归母净利润671.47万元，同比-39.28%，环比12.43%。
    换热器即换热系统营收稳健增长，内销占比提升导致毛利率有所下滑。分产品来看：2025H1换热系统，板翅式换热器，槽铝、封条和其他分别实现营收0.51/1.23/0.05亿元，同比17.73%/16.87%/-21.85%。换热系统及换热器营收增长主要是内销市场有风电订单增加及储能新客户开发新品批量转化为订单；槽铝、封条和其他销售收入减少主要系子公司钜丰铝业对母公司方盛股份订单增加从而减少外部销售。盈利方面，2025H1公司实现毛利率19.74%，同比-5.73pct，其中换热系统，板翅式换热器，槽铝、封条和其他分别实现毛利率24.42%/17.79%/20.01%，同比-5.46/-7.13/+13.91pct。主要是毛利率较低的内销占比上升所致；同时2025H1铝锭平均结算价20.24元/公斤，同增3.84%，但国内未有效传导至客户定价，致使本期毛利率较上年同期有所下降。
    风电领域需求旺盛，储能氢能以及数据中心液冷为未来重要新增长点。分领域看，2025年风电市场需求旺盛加大对公司订单需求，全年我们预计风电领域营收增长50%左右，锂电余热回收以及工程机械等领域需求稳健增长，同时公司积极布局新领域业务，加大力度拓展储能氢能以及数据中心液冷业务，其中数据中心液冷主要布局水冷散热器、干冷器以及不锈钢管路产品，已积极与下游液冷头部客户接触合作，我们预计新兴业务全年营收有望翻倍增长，新领域业务将为公司未来重要新增长点。
    盈利预测与投资评级。我们维持此前盈利预测，我们预计2025~2027年归母净利润为0.43/0.61/0.8亿元，对应最新PE为90/64/49x，考虑公司风电需求旺盛，储能领域快速提升，同时数据中心液冷领域积极拓展新客户，有望带来新增长点，维持“增持”评级。
    风险提示：1）市场竞争加剧；2）需求不及预期

2025H1归母净利润yoy+37%，产能释放叠加并表比扬精密共驱航空业务扩张

优机股份(833943)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收4.43亿元（yoy+19%）、归母净利润3430万元（yoy+37%）、扣非归母净利润3297万元（yoy+50%）；2025Q2实现营收2.61亿元（yoy+17%/qoq+43%）、归母净利润1879万元（yoy+8%/qoq+21%）、扣非归母净利润1840万元（yoy+22%/qoq+26%）。上半年公司实现营收和利润的双增长。2025年7月15日，公司向特定对象发行可转债获中国证监会批复同意。
    中海油项目阀门订单显著增长带动油气领域营收yoy+19%，产能释放叠加比扬精密并表促使航空领域营收yoy+48%。2025H1公司油气化工流体控制设备及零部件、通用流体控制零部件、液压系统零部件、工程和矿山机械零部件、航空零部件精密加工服务、其他机械设备及零部件业务营收分别为11444万元（yoy+18.84%）、11298万元、6082万元（yoy+24.63%）、5515万元、5064万元（yoy+47.51%）、4489万元（yoy+117.66%），其中航空零部件精密加工服务、其他机械设备及零部件业务毛利率分别增长5.07pcts、14.18pcts至29.35%、23.03%。业务收入增长主要原因为，1）油气化工流体控制设备及零部件业务：受益于国家海洋油气开采投资增加，中海油项目阀门订单显著增长；2）液压系统零部件业务：境内优机液压与境外优机泰国（2024年上半年初步投产）战略布局落地，自主生产订单逐年递增；3）航空零部件精密加工服务业务：既有项目产能释放，叠加2024年9月收购孙公司比扬精密并表，新增收入贡献显著；4）其他机械设备及零部件业务：印度市场真空设备镀膜机成套件及零件拓展成效显著，同比新增收入超1200万元。销售区域方面，2025H1公司境内、境外分别实现营收17509万元（yoy+36%）、26810万元（yoy+10%），境内营收增速较快主要原因是航空零部件精密加工服务实现的销售收入均为境内销售收入，同时境内油气化工流体控制设备及零部件业务收入取得较大增长。我们认为，公司坚持国际与国内市场协同发展，通过全球化资源整合及供应链体系优化，有望持续驱动市场拓展与产品研发、强化综合竞争力。
    机械零部件加工行业受益于全球产业迭代及国内需求扩张，机械零部件出口额有望持续增长。
    公司主营产品为机械零部件，涵盖通用零部件加工与专用零部件加工两大类。这些零部件广泛应用于石油天然气、工程及矿山机械、电力、交通运输、航空航天等重大装备制造领域。近年来，发达国家相继提出“再工业化”、“低碳经济”等全新发展理念，推动了全球清洁高效发电设备、石油石化设备、节能环保设备、工程和矿山设备等的更新换代及技术改造需求。与此同时，受制于持续攀升的生产成本及产业工人短缺问题，发达国家的机械零部件产能持续收缩。在此背景下，中国正逐步发展为全球装备制造领域重要的零部件供应聚集地，机械零部件出口额持续增长。经过多年发展，我国机械零部件加工行业已形成门类齐全、规模庞大、具备较强国际竞争力的产业体系，众多产品产量位居世界前列。我们认为，受益于全球经济的产业迭代升级以及国内需求的持续扩张，机械零部件加工行业未来发展前景广阔。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.95/1.11/1.28亿元，对应当前股价PE分别为34.9/29.9/25.7倍。我们看好公司“自主生产+协同制造”模式下多领域产品的放量潜力以及募投项目投产为航空领域业务带来的产能支撑，维持“增持”评级。
    风险提示：供应商管理风险、质量控制风险、下游行业波动风险。

乘政策东风，以创新突破，拓全球市场

联影医疗(688271)
    报告摘要
    联影医疗是中国医学影像设备的龙头企业。联影医疗作为国产医学影像设备领域的后来居上者，已成功跻身行业前列。公司已经构建包括医学影像设备、放射治疗产品、生命科学仪器在内的完整产品线布局，打破国内市场海外企业垄断局面，成为医学影像设备国产领军企业，并在国际市场实现客户满意度、品牌影响力和市场份额的快速提升。
    核心逻辑一：政策支持高端医疗设备发展，国产替代加速。近年来，一系列旨在鼓励科技创新、推动医疗装备国产化、提升产业链供应链安全稳定性的政策密集出台，为以联影医疗为代表的国产优秀企业创造了机遇，显著加速了国产高端影像设备在医院等终端市场的渗透和替代进程。2023年下半年以来，受行业整顿与设备更新政策落地节奏滞缓的影响，医疗设备招投标疲软，随着2025年以来设备更新项目的加速落地，设备招投标显著回暖，有望带动公司业绩复苏。
    核心逻辑二：产品矩阵丰富，创新引领突破高端。联影医疗构建了覆盖CT（X射线计算机断层成像）、MR（磁共振）、MI（分子影像）、XR（X射线）、RT（放疗）等领域的高端医学影像设备产品矩阵。公司始终坚持高强度研发投入和自主创新，构建了“整机系统-核心部件-底层元器件”三级技术攻坚体系和创新生态，不仅在核心技术（如超导磁体、探测器、CT球管等）上取得重大突破，更成功推出了如超高场强磁共振、数字化PET-CT等代表世界先进水平的高端产品，前沿方向的光子计数能谱CT等产品已在布局研发中，实现了从追赶者到并跑者乃至局部领域领跑者的跨越，持续引领国产设备向高端迈进。
    核心逻辑三：高举高打，出海正当时。在稳固国内龙头地位的同时，联影医疗前瞻性地制定了“高举高打”的全球化战略，凭借过硬的产品性能、领先的技术水平，与国际巨头展开正面竞争。公司高端影像设备已成功进入美国、欧洲、日本等发达市场以及众多新兴市场，获得国际顶尖医疗机构和专家的认可。公司目前海外收入占比较低（约20%），正处于加速拓展全球版图、提升国际品牌影响力的黄金时期，全球化布局为公司打开了巨大的增量空间。
    盈利预测与估值：考虑到国内设备更新政策的利好及海外市场的持续开拓，调整盈利预测，预计2025-2027年营收120.2/139.6/162.3亿元（原为120.4/137.7/155.3亿元），同比增速16.7%/16.1%/16.2%，归母净利润16.9/20.8/24.3亿元（原为17.0/20.8/23.3亿元），同比增速33.7%/23.5%/16.4%，当前股价对应PE=63/51/44x。综合绝对估值与相对估值，合理价格区间为136.98-146.91元，对应市值区间为1129-1211亿元，较当前股价有7-13%溢价空间，维持“优于大市”评级。
    风险提示：招投标不及预期风险；新产品研发失败风险；竞争加剧风险；地缘政治风险。

规模效应驱动盈利能力改善，看好25H2新车周期

北汽蓝谷(600733)
    事件概述
    公司发布2025年半年度报告：上半年实现营业收入95.17亿元，同比+154.38%，实现归母净利润-23.08亿元，同比+10.24%。
    投资要点
    规模效应驱动盈利能力提升。公司25H1实现营业收入95.17亿元，同比+154.38%，实现归母净利润-23.08亿元，同比+10.24%。其中25Q2单季营收57.44亿元，同/环比分别+156.82%/+52.24%，实现归母净利润-13.55亿元，延续一季度同比减亏的趋势（24Q1、24Q2、25Q1单季分别-10.16亿元、-15.55亿元、-9.53亿元）。营收增长主要系整车销售增加，25H1公司销量6.72万台，同比+139.73%。
    费用率下降。25H1销售、管理、研发费用率分别为8.99%、4.42%、11.24%，同比分别-15.62、-5.89、-6.32个百分点。25H1计提资产减值2.72亿元（2024年同期计提0.54亿元）。单车价值提升。25H1平均单车售价14.17万元，同比+6.11%。盈利能力改善。25H1/25Q2毛利率分别为-5.47%/-4.14%，24H1/24Q2同期分别为-7.05%/-7.51%。
    享界S9T、极狐T1即将上市，看好新车型进一步提振公司销量。8月18日，享界S9T开启预订，预售价32.8万元起。S9T新车获得市场较好认可，预订1小时小订破1万台，预定24小时小订破2万台。根据新时代车评微信公众号，极狐T1定位为A0级，直接竞争对手包括星愿、海豚等，新车在空间尺寸上更具优势。T1将于8月22日开启预售发布会。根据搜狐汽车数据，竞品车型星愿、海豚6月份单月销量分别为4.29万辆、1.81万辆。
    投资建议
    维持“增持”评级。预计公司2025-2027年营业收入为262.30、401.21、525.81亿元，同比分别为+80.75%、+52.96%、+31.06%；归母净利润为-41.49、-26.02、5.31亿元。对应2025年8月18日收盘价市销率分别为1.95X、1.28X、0.98X。
    风险提示
    高端新能源汽车渗透率不及预期、技术迭代与项目进展不及预期、新能源汽车市场竞争加剧、成本控制与盈利风险。

2025年半年报点评：Q2营收增速略低于预期，盈利能力表现稳健

川环科技(300547)
    事件：公司发布2025年半年报：2025上半年公司实现营收约6.88亿元，同比增长7.65%；归母净利约0.99亿元，同比增长0.27%。对此点评如下：点评：
    Q2公司营收同环比增长，增速略低于预期25Q2。公司实现营收37,233.16万元，同比+9.45%。我们认为，营收增速低于预期的主因与公司主要客户Q2产量同比增速放缓有关。主要客户如赛力斯25Q2产量13.4万辆，同比+11.8%。长安汽车Q2产量基本持平（同比-0.2%）；比亚迪汽车Q2产量同比+5.9%。我们认为，公司在汽车软管领域具备较强的竞争优势，尤其在材料配方、结构设计、复合技术等方面较为突出。随着新能源汽车渗透率的提升，单车管路价值量得到提升，以及新定点业务的持续放量，公司汽车业务有望维持稳定增长趋势。
    强成本控制能力，毛利率维持稳定，期间费率略有提升。25Q2公司综合毛利率为25.1%，同环比均略有提升。在汽车市场竞争加剧的背景下，公司综合毛利率自2023年以来均维持在约25%水平。稳定的毛利率表现正是公司较强成本控制能力的体现，尤其在原材料端（橡胶配方）、产品设计及人工成本等方面。Q2期间费率同比略有提升，主要是管理费率同比+1.0pct，与公司实际支付职工福利提升有关。总体上，受期间费率提升影响，公司Q2盈利能力略有下降，净利润率为14.0%，同比-1.9pct。
    积极拓展新的业务领域，超算中心、储能等新领域液冷管路前景可期。2024年12月，公司发布《关于获得客户订单的公告》，获得60,000套用于服务器的液冷管路系统。公司在数据服务领域所用的液冷管路系统相关技术指标已经达到了V0标准，已经通过了美国UL认证，目前公司已进入Cooler Master、AVC、英维克、中航光电、飞荣达、宝德华南等供应商体系，正在按客户的流程进行产品开发工作，后续将按客户流程推进。低空飞行器领域，公司与中航西飞民机开发的某管路系统已经应用至西飞民机的商用无人运输机领域，目前该商用无人运输机已经成功完成了首次飞行试验，后续将按此客户的流程推进。我们认为，公司对各新业务领域的持续拓展，有望不断挖掘其业绩增长潜能，同时公司在如液冷服务器领域与重点客户的深入合作，亦将填补过去该领域国产化率不足的空白，推动行业国产化替代进程的同时，有望充分受益我国产业链自主可控大势，实现业务的快速增长。
    盈利预测及投资评级：我们持续看好管路行业发展前景以及公司液冷服务器与储能等新业务的拓展进程，公司有望持续获得超额增长。预计2025~2027年公司有望实现营收16.73/20.49/25.04亿元，同比+22.7%/+22.5%/+22.2%，实现归母净利2.48/3.08/3.83亿元，同比+22.3%/+24.1%/+24.4%，对应EPS1.14/1.42/1.77元，当前股价对应PE47x/38x/31x，维持“推荐”评级。
    风险提示：汽车等行业终端需求不及预期、能源与原材料价格上涨超预期、新业务拓展进程不及预期以及重点客户订单执行不及预期等风险。

25H1归母净利润同增6%，美国光伏产能有序推进

博威合金(601137)
    核心观点
    公司2025年二季度归母净利润环比提升13%。公司2025年上半年实现营收102.21亿元，同比+15.21%；实现归母净利润6.76亿元，同比+6.05%；实现扣非归母净利润6.55亿元，同比+7.88%。单二季度，公司实现营收52.57亿元，同比+19.94%，环比+5.90%；实现归母净利润3.59亿元，同比-4.17%，环比+13.44%；实现扣非归母净利润3.49亿元，同比-2.02%，环比+14.06%。上半年铜合金产品销量同比提升11%，净利润同比提升10%。公司25H1实现铜合金新材料合计销量12.6万吨，同比+11.0%，完成了2025年全年目标销量一半的90%。铜合金中棒材销量5.6万吨（同比+11.8%），线材销量1.5万吨（同比+2.6%），带材销量3.6万吨（同比+11.9%），精密细丝销量1.8万吨（同比+14.9%）。盈利方面，25H1新材料板块实现营收79.35亿元，同比+23.83%；实现净利润2.34亿元，同比+10.21%；单位净利润为1,865元/吨，同比-0.73%。上半年新能源汽车、半导体、AI人工智能等行业的铜合金销量增长，带动板块营收和利润提升。重点项目方面，2025年6月底公司的2万吨特殊合金电子线材扩产项目投产，3万吨特殊合金电子材料带材扩产项目目前已完成工厂设计规划、主体设备合同签订等工作。
    上半年新能源板块利润同比提升4%，美国项目如期推进。公司新能源板块25H1实现销量1,017MW，同比+4.5%；实现营收21.70亿元，同比-10.10%；实现归母净利润4.42亿元，同比+3.96%；单位净利为0.43元/W，同比-0.53%。美国2GW N型组件项目在2025年4月试产，目前产能利用率正逐月提升；新增1GW N型组件项目正在建设，预计2025年8月开始试产，投产后公司在美国的光伏组件产能将提升至3GW；公司在美国的N型电池片项目正在进行基建工程，预计2026年年底投产，届时公司在美国的光伏电池片产能能够和光伏组件产能相匹配。7月4日美国“大而美”法案签署落地，保留了光伏组件和电池片项目的IRA联邦补贴政策，同时逐步限制海外组件在终端电站项目上的使用量，截至25Q2末美国市场光伏组件价格已经开始上涨。
    风险提示：需求不及预期导致产销量不及预期；项目进度不及预期。
    投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计公司2025-2027年营业收入为206.15/236.83/240.20亿元，同比增速10.50%/14.89%/1.42%；归母净利润为13.90/14.96/16.78亿元，同比增速2.70%/7.60%/12.21%；EPS为1.71/1.84/2.06，当前股价对应PE为15.4/14.3/12.8x。考虑到公司的铜合金产品壁垒较高，且新能源业务也抓住美国市场，维持“优于大市”评级。

二季度归母净利润同环比提升，磷矿石保持高位

云天化(600096)
    核心观点
    公司2025年二季度归母净利润同环比提升。2025年二季度营收119.9亿元（同比-33.9%，环比-7.8%），归母净利润14.7亿元（同比+6.5%，环比+14.2%）；毛利率为/净利率为21.3%/13.7%，期间费用率4.5%，均实现同环比提升。营收同比下滑主要受商贸业务规模缩减影响，盈利能力实现同环比提升，部分产品价差走扩，成本下降幅度大于营收。
    核心业务化肥板块，磷肥海外价差扩大。2025年上半年，公司磷肥/复合（混）肥/尿素营收分别为69.95/31.26/25.69亿元，占总营收比例分别为28%/13%/10%，其中磷肥为营收贡献最大的单一产品；不含税销售均价分别为3152/3179/1754元/吨，同比-7%/+7%/-19%。国内磷肥保供稳价政策下价格平稳，国际市场因供应紧张价差扩大；尿素市场受新增产能释放影响，价格低位波动；复合肥虽产能过剩，但新增装置投产推动集中度提高，价格受
    原料成本及供需格局影响整体小幅上涨，1-4月上涨后5-6月阶段性回落。作为国内化肥总产能1000万吨（尿素260万吨、磷肥555万吨、复合肥185万吨）的龙头企业，公司在云南、重庆、内蒙、青海等多地布局10余个生产基地，依托规模化生产保障国内供应的同时，积极拓展国际市场。
    磷矿石供需偏紧，价格中枢有望维持较高水平。国内磷矿石供需格局偏紧，资源稀缺属性日益凸显，价格高位运行。2025年上半年公司磷矿成品矿产量584万吨，依托近8亿吨磷矿储量及1450万吨/年采选规模实现完全自给，为磷肥、磷化工生产提供稳定原料。叠加合成氨产能提升至270万吨/年（自给率97%以上）及内蒙古400万吨/年煤矿保障，公司全产业链成本控制能力显著。
    磷化工及新材料业务分化。2025年上半年，饲料级磷酸氢钙/聚甲醛/黄磷价格分别为4096/10650/20627元/吨，同比+21%/-8%/+1%。上半年饲料级磷酸钙盐受原材料价格高位支撑，价格同比上涨；聚甲醛国内新增产能释放，低端市场竞争加剧，价格下行；黄磷因供应增速高于需求、成本下降，价格波动明显。随着磷矿浮选等项目推进及技术改造深化，将进一步释放产能，巩固细分领域优势。
    风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；矿山生产安全风险等。
    投资建议：公司作为化肥及磷化工龙头，资源与产业规模优势显著，我们维
    持公司2025-2026年归母净利润预测，新增2027年盈利预测，即2025-2027年归母净利润预测为55.23/55.74/57.09亿元，对应EPS为3.01/3.04/3.11元，对应当前股价PE为9.0/8.9/8.7X，维持“优于大市”评级。

25Q2煤炭外销量大幅增长，归母净利润同比+13.9%

陕西能源(001286)
    核心观点
    电量及煤炭销售价格下降导致营收、归母净利润同比下降。2025年上半年，公司实现营收98.62亿元（-6.74%），归母净利润13.35亿元（-13.45%），扣非归母净利润13.29亿元（-14.02%）。2025年第二季度，公司实现营业收入46.61亿元（-5.55%），归母净利润6.30亿元（+13.90%），扣非归母净利润6.30亿元（+13.15%）。2025年上半年公司营业收入下降主要系发电量同比减少以及外销煤炭价格下降所致，2025年上半年公司发电量219.22亿千瓦时，同比降低9.03%；自产煤量988.62万吨，同比增加6.53%；电力业务实现营业收入72.38亿元，同比减少9.72%，煤炭业务实现营业收入22.59亿元，同比上升3.14%，煤炭业务收入增长的主要原因系公司根据市场情况优化煤炭销售策略，煤炭外销量增加带动煤炭业务收入增长。公司发电量同比下降及煤炭销售价格下降导致公司毛利率下降，使得公司归母净利润有所下降。
    2025Q2电量同比下降，煤炭外销量同比大幅增长。2025年上半年，公司发电量219.22亿千瓦时（-9.03%）、上网电量204.82亿千瓦时（-8.91%），煤炭产量988.62万吨（+6.53%）、煤炭外销量572.27万吨（+50.34%）；2025年第二季度，公司发电量97.37亿千瓦时（-10.07%）、上网电量90.80亿千瓦时（-10.00%），煤炭产量553.97万吨（+25.24%）、煤炭外销量384.62万吨（+72.05%）。
    赵石畔煤矿投产在即，煤炭产量有望进一步提升。公司赵石畔煤矿（产能600万吨/年）已进入收尾阶段，预计于2025年9月进入联合试运营，届时公司煤炭产能将达到3000万吨/年；未来随着煤价逐步趋于稳定，赵石畔煤矿投产后公司煤炭产量将进一步增加，促进公司整体业绩实现稳健增长。公司目前丈八煤矿（400万吨/年）、钱阳山煤矿（600万吨/年）正在积极推进前期工作，后续煤矿项目建厂投产后将促进公司业绩进一步增长。
    风险提示：电量下降；电价下滑；煤价下降；项目投运不及预期。
    投资建议：维持盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为29.0/33.3/37.4亿元，分别同比增长-3.6%/14.8%/12.1%；EPS分别为0.77/0.89/1.00元，当前股价对应PE为12.0/10.4/9.3X。维持“优于大市”评级。

上半年净利润同比增长72%，规模效应加速兑现

美力科技(300611)
    核心观点
    上半年净利润同比增长72%。美力科技2025年上半年实现营业总收入9亿元，同比增长25.25%；归母净利润达0.8亿元，同比+71.98%。单季度看，Q2公司实现收入4.83亿元，同比增长16.16%，环比增长16%；归母净利润0.46亿元，同比增长52%，环比增长35%。
    二季度净利率同比提升2.07pct，盈利能力持续提升。公司2025Q2销售毛利率为24.25%，同比提升3.87pct；归母净利率为9.52%，同比提升2.07pct。盈利能力的提升主要受益于规模效应带来的产品综合毛利率提升及公司降本增效持续推进。费用端，公司2025Q2的销售、管理、研发、财务费用率分别为6.42%/4.14%/0.62%/1.04%，同比+1.13/-0.67/+0.14/-0.17pct。专精弹簧业务，覆盖底盘、车身内饰等细分领域。公司成立于1990年，深
    耕弹簧业务，当前收入1）50%为底盘业务，包括单车4个、单个30-40
    元悬架弹簧及单车2个、单个80-200元的传统稳定杆；2）40%为车身内饰及动力系统，单车数量较多，单个价格2元内；3）注塑件等。
    针对性并购关键资产，业务能力持续延伸。公司2017年收购上海科工获工程塑料零部件开发能力，完善模具设计到生产全链条服务；2021年收购江苏大圆和北京大圆70%股权，实现日系客户突破与冷卷技术升级；2023年收购上海核工69.04%股权，强化碟形弹簧技术；2024年末购买德国AHLE资产，获取变线径Miniblock弹簧核心技术，加速全球化布局。
    积极拓展电动、智能、轻量化新业务，建设智能悬架及电动及液压驱动弹性元件产能。公司围绕弹簧能力完善产品布局，考虑行业电动化、智能化、轻量化发展大势，拟投资6.5亿元于浙江绍兴投建年产200万件智能悬架及1000万件电动及液压驱动弹性元件产能。其中智能悬架未来前景广阔，电动及液压驱动弹性元件可应用于人形机器人等领域。目前公司亦实现人形机器人拉簧、扭簧和卡簧等送样。
    风险提示：客户拓展不如预期、产能扩建速度不如预期、技术更新风险。投资建议：维持盈利预测，维持优于大市评级。公司前期并购整合初见成效，吉利、万都、长安等客户持续贡献增量；积极顺应电动化、智能化趋势，拓展智能悬架、人形机器人弹簧等新业务，我们看好公司业绩加速兑现，维持盈利预测，预计公司25-27年净利润1.8/2.5/3.2亿元，维持“优于大市”评级。

上半年归母净利润同比增长37%，中期拟分红49%

福耀玻璃(600660)
    核心观点
    公司上半年归母净利润同比增长37%。公司2025H1实现营收214亿元，同比+17%（marklines口径，全球汽车产量同比+2%）；归母净利润48亿元，同比+37%；其中汇兑收益6亿元。单季度，25Q2公司收入115亿元，同比+21%（全球汽车产量同比+1.8%），环比+16%；归母净利润28亿元，同比+31%，环比+37%。
    25Q2毛利率为38.49%，环比+3.09pct。2025Q2公司毛利率为38.49%，同比+0.76pct，环比+3.09pct；归母净利率为24.05%，同比+1.84pct，环比+3.57pct。核心受益于1）Q2原材料纯碱价格1300-1500元/吨，环比一季度1500-1600元/吨价格持续回落，同比去年二季度2000-2400元/吨价格明显下降。2）北美子公司上半年营业利润率15%，较去年全年13%水平进一步提升；3）公司降本增效加速推进，规模效应持续兑现。
    重视股东汇报，中期分红率49%。公司2025年中期拟向全体股东（含A+H）每股分红0.90元（含税），合计派发股利23.49亿元，占当期归母净利润49%。汽车玻璃智能化演进加速，行业有望进入新一轮爆发时刻。汽车玻璃单车面积4㎡+，具备智能化升级空间，近几年蔚来、比亚迪等加速天幕上车、调光天幕下沉至20万元车型、宝马及小米提出P-HUD概念，升级加速。福耀重视技术，具备智能天幕、调光玻璃、显示天幕等储备，有望进入新一轮爆发时刻。福耀竞争优势来自规模效应、高自动化、垂直产业链、人力成本等，出海与高附加值产品开启新一轮成长周期。量端，24年公司全球市占率36%+，同比+1.88pct，2025H1持续跑赢全球汽车产量14pct。公司积极在福清、安徽、北美扩产，有望开启新一轮产能周期，增强头部企业虹吸效应，市占率有望持续提升。价端，汽玻单平方米价格由20年174元提升至24年229元，CAGR为7.0%，伴随高附加值玻璃渗透，我们预测行业单车价值25-27年CAGR为7%+。风险提示：公司汽玻业务出海节奏、SAM整合进度。
    投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。公司是全球汽玻龙头，智能化大趋势下，汽车玻璃有望1）单车玻璃面积从4㎡增长到6㎡；2）单平方米价值量提升（HUD、调光、镀膜、隔热、包边、5G通信等），单车价值从600元-1000元-远期2000元+。考虑公司高附加值产品增长、海外进展顺利，我们上调盈利预测，预计25-27年实现归母净利润99.84/112.28/129.92亿元（原预测为88/101/119亿元），高分红（21-24年分红比例维持60%+）全球汽玻龙头，维持“优于大市”评级。

Q2业绩高增，股东协同+城市更新助力公司保持较快增长

建发合诚(603909)
    Q2业绩大涨，股东协同+城市更新助力公司保持较快增长
    公司发布2025年半年报，25H1公司实现营收33.93亿元，同比+7.67%，归母净利润0.45亿元，同比+32.33%，扣非归母净利润为0.41亿元，同+32.46%。其中，25Q2单季度实现营收18.53亿元，同比+21.81%，归母、扣非归母净利润为0.25、0.23亿元，同比分别+112.51%、+110.55%。公司与控股股东在业务层面的协同发展助力公司施工业务大幅增长，此外，公司深度受益城市更新与韧性建设，上半年“工程医院”平台新签合同额达1.79亿元，已超过上一年度新签总额，其中，涉及老旧小区改造、地下管网、市政基础设施升级等城市更新业务的新签合同超1.02亿元，公司业绩有望继续保持较快增长，我们上调公司25-27年归母净利润1.2/1.3/1.5亿元（25-26年前值为1.1/1.3亿元），维持“增持”评级。
    工程施工业务快速拓展，新签合同额大幅增长
    分业务来看，公司工程咨询业务（勘察设计、工程管理、试验检测等）实现收入2.85亿元、同比-0.74%，工程施工业务（建筑施工、综合管养等）实现收入31.07亿元、同比+8.55%，公司上半年营收增长主要来自于从事建筑施工业务的子公司合诚建设业务增长的影响。公司上半年实现新签合同额50.50亿元，同比+48%，其中，工程咨询业务新签合同额4.57亿元，与上年同期基本持平，在行业增速整体放缓的背景下，展现较强韧性；工程施工业务新签合同额45.93亿元，同比大幅增长56%，主要得益于控股股东上半年土地储备的积极扩张，有效带动了关联业务需求，占公司新签合同总额的88%。
    费用管控能力持续提升，经营现金流同比大幅增长
    25H1公司综合毛利率为4.99%，同比-0.1pct，期间费用率为2.33%，同比-0.28pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.25%、1.55%、0.55%、-0.03%，同比分别变动-0.07、-0.17、-0.05、0pct。资产+信用减值损失1953.4万，同比增长23.2%。综合影响下公司25H1净利率为1.61%，同比+0.15pct。25H1公司CFO净额为0.52亿元，同比增加0.95亿元，主要系公司多举措强化回款管控，上半年回款总额达30.47亿元，同比增加13.63%。
    上调关联交易额度，业务协同继续推动公司扩张
    24年建发系贡献公司收入超8成，当前，公司进一步上调25年对建发系提供建筑施工、综合管养等工程施工业务的日常关联交易预计额度至120亿元（调整前80亿元）。25M1-7建发房产权益拿地金额356亿元，同比增长27.6%，凭借建发体系在地产、工程等领域具备的优质产业资源，公司与控股股东在业务层面的协同发展预计有望继续保持显著增长。
    风险提示：地产行业持续下行，公司建筑施工业务不及预期；应收账款回收不及预期；承接项目建设进度不及预期等。

2025年半年报点评：25Q2增长放缓，线下优质渠道持续拓展

润本股份(603193)
    事件：
    公司发布2025年半年报。
    点评：
    25Q2收入增长有所放缓，盈利能力承压
    25H1公司实现营收8.95亿元，同比增长20.31%，实现归母净利润1.88亿元，同比增长4.16%，实现扣非归母净利润1.77亿元，同比增长0.86%。25H1毛利率为58.01%，同比下降0.63pct，净利率为20.95%，同比下降3.25pct。2025H1公司销售费用率为30.25%，同比提升1.52pct；管理费用率为1.81%，同比下降0.08pct；财务费用率为-0.42%，同比提升2.44pct，主要系利息收入减少所致；研发费用率为1.83%，同比下降0.15pct。25Q2公司实现营业收入6.55亿元，同比增长13.46%，实现归母净利润1.43亿元，同比下降0.85%。
    婴童护理同比维持良好增长，驱蚊业务稳健经营，多品类持续发力分品类来看，25H1公司婴童护理系列实现收入4.05亿元，同比增长38.73%，毛利率61.11%，同比下降0.53pct；驱蚊系列实现收入3.75亿元，同比增长13.43%，毛利率53.68%，同比下降1.09pct；精油系列实现收入9208万元，同比下滑14.6%。25H1公司升级或新推出了40余款单品，包括儿童水感防晒啫喱等防晒系列新品，童锁款定时加热电热蚊香液，以及青少年祛痘和洗护系列产品，多品类持续发力。
    线上渠道为核心驱动，线下优质渠道稳步拓展
    分渠道来看，25H1线上平台实现收入6.43亿元，同比增长19.97%，毛利率61.03%，同比基本持平，线下渠道实现收入2.51亿元，同比增长21.18%，西南、华中、东北、西北区域增速超100%。公司产品在天猫、京东、抖音、拼多多等电商平台保持较高的市场占有率，积极拓展线下渠道，非平台经销商新增与山姆渠道的合作，已开发合作线下渠道包括胖东来、永辉、大润发、沃尔玛、7-11、名创优品、屈臣氏、美宜佳、华润超市等KA渠道以及WOWCOLOUR等特通渠道，带动应收账款同比增长477.87%。
    投资建议与盈利预测
    公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，驱蚊及个护两大赛道双轮驱动。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润3.32/4.23/5.24亿元，EPS为0.82/1.05/1.30元/股，对应PE为37/29/24x，维持“增持”评级。
    风险提示
    品牌市场竞争加剧的风险，新品牌孵化不达预期的风险。

中报点评：锂电结构件龙头，积极布局人形机器人

科达利(002850)
    128.43事件：公司公布2025年半年度报告。
    投资要点：
    2.92公司业绩符合预期。2025年上半年，公司实现营收66.45亿元，252.80同比增长22.01%；营业利润8.50亿元，同比增长12.64%；归母净利润7.69亿元，同比增长18.72%；扣非后净利润7.20亿元，
    43.95同比增长14.61%；经营活动产生的现金流净额14.32亿元，同比5.24下降25.42%；基本每股收益2.81元，加权平均净资产收益率22.876.22%。公司业绩符合预期，业绩增长主要受益于行业增长带动公6.29司动力电池精密结构件订单持续增加。其中，公司2025年第二季40.00度实现营收36.23亿元，同比增长23.34%，环比增长19.90%；净利润3.82亿元，同比增长12.54%，环比回落1.36%。2025年上半年，公司非经常损益合计4924万元，其中政府补助2385万元。公司专注于精密结构件研发及制造，主要产品分为新能源汽车动力电池、储能电池和消费电池精密结构件，以及汽车零部件，同时积极布局人形机器人行业，为其提供关键关节部件。
    公司产品销量持续增长，重点关注锂电池结构件。近年来，公司主营产品金属结构件销量持续增长，2020年合计销量12.37亿只，2024年增至46.25亿只，期间年均复合增长率为39.06%，其中2024年同比增长23.77%。目前，公司产品主要包括锂电池结构件和汽车结构件，2020年以来锂电池结构件在公司收入中占比维持在95%左右，其中2024年占比95.37%。就动力电池而言，锂电池结构件成本占比约10%左右。值得一提的是，公司锂电池精密结构件产品荣获了2021年全国单项冠军奖章。公司锂电池结构件业绩主要受益于全球新能源汽车增长带动动力电池增长，以及我国锂电池在全球具备显著行业地位。
    马嶔琦全球新能源汽车高增长，我国动力电池全球市场占比持续提升。根据Clean Technica数据：2024年，全球新能源乘用车销售1724021-50586973
    上海浦东新区世纪大道1788号16楼万辆，同比增长25.98%，占比22%，较2023年提升6个百分点；2001222025年1-6月销售901.43万辆，同比增长25.0%。SNE Research统计显示：2024年，全球动力电池装车量894.4GWh，同比增长27.19%，Top10动力电池企业中中国入围6家企业，6家入围企业在全球动力电池市场份额占比提升3.59个百分点至67.08%。2025年1-6月，全球动力电池合计装车504.4GWh，同比增长37.3%；Top10动力电池企业中国入围6家企业合计占比68.79%，同比提升4.26个百分点。预计2025年全球新能源汽车销售将持续保持两位数增长，考虑我国动力电池产业链竞争优势显著，预计2025年我国动力电池企业全球市占率仍将提升。
    我国新能源汽车销售和动力电池产量持续增长。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2024年我国新能源汽车合计销售1285.90万辆，同比增长36.10%，合计占比40.92%。2025年上半年，我国新能源汽车销售693.50万辆，同比增长40.30%，合计占比提升至44.32%。伴随我国新能源汽车销售增长及锂电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2024年我国动力电池和其他电池合计产量1096.80GWh，同比增长40.96%，其中出口197.1GW。2025年上半年，我国动力和其他电池合计产量697.3GWh，累计同比增长60.40%；其中出口127.3GWh。2024年12月中央经济工作会议明确要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策；实施提振消费专项行动，加力扩围实施“两新”政策。2025年1月，商务部等印发《关于组好2025年汽车以旧换新工作的通知》，进一步明确2025汽车以旧换新补贴政策。叠加动力电池上游材料价格回落至相对合理区间，我国新能源汽车竞争力和性价比持续提升，预计2025年我国新能源汽车仍将保持两位数增长，对应动力电池需求将持续增长。根据ICC鑫椤储能数据库统计：2025年上半年全球储能电池出货量达258GWh，同比增长106%；其中我国出货252GWh，同比增长109%，中国储能电池出货量已占据全球市场主导地位。
    公司锂电池结构件持续总体增长，预计2025年营收持续增长。公司锂电池结构件营收总体持续增长，2014年营收3.67亿元，2024年增至114.74亿元，期间年均复合增长率为41.10%，其中2024年同比增长14.0%；营收占比由2014的54.40%大幅提升至2024年的95.37%。2025年上半年，公司锂电池结构件营收64.14亿元，同比增长22.35%，在公司营收中占比96.52%。公司锂电池结构件覆盖了动力类、储能类和消费类锂电池，业绩增长一方面受益于行业增长，以及我国锂电池在全球已具备显著行业地位。其次，公司在锂电池结构领域具备一定行业地位，为我国动力电池精密结构件龙头企业，公司凭借优异的技术研发实力、全流程服务及响应能力，与国内外优质客户形成了长期稳固的战略合作关系，下游客户包括CATL、中创新航、LG、松下、特斯拉、亿纬锂能等。同时，公司研发模式采取与客户全程对接的交互研发和自主研发相结合。第三，公司产能布局立足国内的同时加快国际化发展。公司积极配套客户产能需求，在其周边设立生产基地，截至2024年底：公司在全球拥有16个生产基地，其中国内13个、欧洲3个，2025年6月公司公告使用自有资金5000万元，在匈牙利投资动力电池精密结构件三期项目，项目建设期约24个月，达产后将实现年产值约1亿欧元。结合全球及我国新能源汽车全年增长预期，以及我国锂电池全球竞争力和公司在锂电池结构件中的行业地位，预计下半年公司锂电池结构件业绩将持续增长。
    公司盈利能力略降，预计2025年总体稳定。2025年上半年，公司销售毛利22.87%，同比回落0.19个百分点，其中第二季度为23.43%，环比第一季度提升1.23个百分点。主营产品盈利显示：2025年上半年，公司锂电池结构件销售毛利率为23.26%，同比回落0.35个百分点。公司持续加大研发投入，2025年上半年研发投入3.55亿元，同比增长21.11%。截至2025年6月底：公司及子公司拥有专利595项，同比增加32.52%，其中发明专利41项、实用新型专利552项。结合行业增长预期及公司行业地位，预计全年公司盈利总体稳定。
    公司积极涉足人形机器人行业，打造公司第二增长极。基于人形机器人广阔发展前景，公司积极进军人形机器人领域，重点聚焦人形机器人所需的高精密减速器、关节模组等关键零部件的研发与生产。2024年4月，公司与台湾盟立自动化、台湾盟英科技共同投资创立深圳市可盟创新机器人科技有限公司，其核心技术聚焦于谐波减速器的研发与生产，涵盖驱动器、控制器等核心配套组件，以形成一套完整的关节解决方案。2024年9月，公司与苏州伟创电气科技及盟立自动化科技(上海)合作，投资成立深圳市伟达立创新科技有限公司，专注于多品类关节组件的布局。2025年6月，公司公告拟与伟创电气、银轮股份、开普勒和伟立成长共同投资设立苏州依智灵巧驱动科技有限公司，其注册资本为5000万元，其中科达利以现金方式投入1500万元持股占比30%。上述公司成立标志公司在人形机器人领域拓展迈出关键步伐，将为公司打造第二增长极。
    首次给予公司“增持”投资评级。预测公司2025-2026年摊薄后的每股收益分别为6.59元与8.20元，按8月19日128.43元收盘价计算，对应的PE分别为19.48倍与15.66倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。
    风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动；海外新能源汽车政策波动。

2025H1营收yoy+15%，储能、数据中心、电力等新领域开拓为业务蓄势赋能

方盛股份(832662)
    投资要点：
    事件：2025H1公司实现营收1.80亿元（yoy+15%）、归母净利润1448万元、扣非归母净利润1269万元；2025Q2实现营收1.06亿元（yoy+12%/qoq+42%）、归母净利润746万元（qoq+6%）、扣非归母净利润671万元（qoq+12%）。上半年公司整体收入有所增长，利润承压但环比有所改善。
    2025H1内销收入yoy+40%，主要受益于风电领域需求提升以及储能、数据中心、电力等新领域的坚定开拓。2025H1公司换热系统、板翅式换热器两大业务分别实现营收5121万元（yoy+18%）、12340万元（yoy+17%），主要原因是内销市场有风电领域客户需求订单增加及储能领域新客户开发新品批量转化为订单销售额增加。销售区域方面，2025H1公司内销、外销营收分别为12608万元（yoy+40%）、5388万元，内销收入增长主要源于两方面因素，1）风电行业需求持续提升：在国家“碳达峰、碳中和”目标及相关政策驱动下，风电作为主力清洁能源，其技术及产业链日益成熟，经济性持续增强。2025年以来，风电机型大型化趋势、老旧机组退役更新（或存量替代）需求、“沙戈荒”大基地加速投产、深远海风电项目落地以及风电出口前景向好等因素，共同推动了陆上与海上风电装机需求的增长；2）新业务领域拓展见效：公司积极推进相关产品在储能、数据中心、电力等新场景应用，来自新客户订单逐步进入量产阶段，有效拉动了销售额增长。我们认为，风电行业需求持续提升以及公司在储能、数据中心等新领域的开拓，利好公司聚焦新能源与新基建市场战略下的业务发展。
    执行“差异化、集成化”的产品发展战略，积极推进产能建设与市场拓展。2025年上半年，公司坚定执行“差异化、集成化”的产品发展战略。在此框架下，公司专注于为客户打造并提供集高可靠性、高效能与节能性于一体的成套化集成产品及系统性解决方案，并同步对配套服务体系进行了优化升级。为进一步强化核心竞争力，公司于2025年2月启动了智能集成冷却高能效系统生产线的技术改造项目，该项目的核心目标在于显著提升换热系统的集成能力。在市场拓展方面，公司于2025年5月积极参与“俄罗斯国际工程机械CTT展”，通过这一平台深入洞察俄罗斯市场的具体需求，为持续深化欧亚市场的开拓与发展奠定了坚实基础。此外，根据公司公告披露的信息，其募投项目规划产能为年产20万台（套）节能高效换热系统及换热器，该项目预计于2025年底达到预定可使用状态。项目建成并全面达产后，预计将形成约4.6亿元的产值，这意味着公司在现有产能基础上有望实现近乎翻倍的增长。我们认为，公司所推行的智能集成产品策略以及在海外市场的积极布局，预计将为新增产能的有效消化提供有力保障。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.48/0.61/0.74亿元，对应当前股价PE分别为83.5/66.2/54.2倍。方盛股份聚焦换热器及系统研发，技术领先且多元化布局新能源赛道。风电换装需求、氢能/储能/数据中心增量订单及余热回收恢复驱动增长，叠加AI设计优化与新型材料应用提升产品竞争力。2025年募投产线投产强化产能，研发持续加码新质生产力领域，政策与市场需求共振下，公司有望凭借技术壁垒与场景拓展实现业绩弹性。维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险、汇率变动风险、贸易摩擦风险。

蛋白增肌业务收入同比增长29%，原材料价格高企致使利润暂时承压

康比特(833429)
    投资要点：
    事件：2025H1实现营收5.6亿元（yoy+10.9%），归母净利润为1,519万元（yoy-67.9%），毛利率32.2%（yoy-9.3pcts）。2025Q2公司实现营收3.7亿元（yoy+4.3%），归母净利润为315万元（yoy-91.3%），毛利率28.8%（yoy-10.0pcts）；销售费用率20.8%(yoy+2.4pcts)，管理费用率3.5%(yoy-4.0pcts）。公司产品收入结构整体保持稳定，主要收入来源于运动营养食品及健康营养食品的销售，毛利率同比下降，主要受主要原料蛋白市场行情波动的影响。
    2025H1公司核心业务蛋白增肌产品收入同比快速增长29%，坚持“爆品”打造策略。2025年上半年，运动营养品营收为42,076万元（yoy+24.7%），占比74.8%，毛利率32.96%（yoy-11.9pcts）；运动营养食品多渠道增长，尤其各电商平台经销商销售增长，带动公司整体收入的增长。其中公司蛋白增肌类产品收入32,671.49万元（yoy+29.1%），针对蛋白增肌市场，公司全面切换上市CPTPro专利配方产品，强化该配方品质利益点，突出爆品差异化价值，同时推出春夏季节限定口味乳清蛋白；与中国农大合作，创新研发CPTMax能量配方，应用于GoldenMass产品换新升级，提升产品吸收率、体能恢复效率。能量胶产品收入1,616.67万元（yoy+9.2%），针对能量补充市场，突出公司子品牌“新加速”产品品牌，优化能量胶产品矩阵，拓展人群覆盖，坚定聚焦7重能量胶核心爆品，通过服务精英运动员助力PB实现、突出品牌专业优势。健康营养食品营收为10,818万元（yoy-12.8%），占比19.2%，毛利率29.5%；营收下降的原因是受军方订货周期影响。受托加工业务受公司代工产品管控调整影响，收入及毛利率均呈下降态势；数字化体育科技服务毛利率下降，主要系高毛利率的技术服务收入减少所致。公司计划下半年在保持蛋白增肌市场份额的同时，或将对产品销售结构进行优化，提高高毛利产品的销售，并且加强提升能量补充市场销售规模，增加相应利润。
    线上线下渠道双轮驱动，构建更强渠道网络。公司采取多渠道立体营销的销售和服务模式。线上渠道方面，上半年公司积极挖掘线上平台潜力，与阿里、京东、抖音等主流电商平台战略合作，争取关键营销资源，提升品牌曝光和销售转化。线下渠道方面，公司上半年坚持以线下实体为根基，深耕线下渠道开拓。在蛋白增肌市场，坚定执行“千人千店”实体渠道开发战略，截至2025H1已覆盖全国17个城市门店、合作零售网点3,600家；在能量补充市场，加强马拉松赛事营销与跑团精准获客，以强动销为导向，借助康比特运动营养研究院应用技术赋能，增强用户粘性，上半年合作200余场马拉松赛事、1,937个跑团，覆盖跑者86万；拓展高端连锁商超渠道，与山姆达成战略合作，在56家山姆会员店上架康比特益生菌电解质粉。未来，公司或将夯实更高品质定位，突出品牌差异化价值，提升品牌营销效果；大力开发建设渠道，响应运动营养大消费转型升级。
    盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.81、1.05和1.35亿元，对应PE为33、26、20倍。公司深耕运动营养食品领域并取得快速增长，同时积极布局健康营养食品业务，我们看好其在专业领域拓品类及在大众领域拓赛道的潜力，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动的风险、产品推广不及预期风险、市场竞争风险。

25H1扣非归母净利润同比+56%，未来三年现金分红规划发布

国电电力(600795)
    核心观点
    营业收入同比下降，扣非归母净利润大幅增长。2025年上半年，公司实现营业收入776.55亿元，同比下降9.52%；归母净利润36.87亿元，同比下降27.39%；扣非归母净利润34.10亿元，同比增长56.12%。公司营业收入下降主要系售电单价同比下降，2025年上半年公司平均上网电价409.70元/兆瓦时，同比下降29.51元/兆瓦时，降幅为6.7%。公司归母净利润同比减少45.11%，主要原因：一是去年同期公司转让控股子公司国电建投内蒙古能源有限公司投资收益增加，二是去年同期大兴川电站计提在建工程减值准备，本期无此项。扣非归母净利润同比增加56.12%，主要原因是上期公司转让控股子公司国电建投内蒙古能源有限公司非经常性损益增加。
    公司持续推进各类电源项目建设，装机容量稳步增长，保障未来业绩增长。2025年上半年，公司前期及基建支出211.91亿元（72.24亿元用于新能源项目，66.28亿元用于水电项目，73.04亿元用于火电项目），2025年上半年，公司新增装机容量846万千瓦，其中煤电200万千瓦、风电33万千瓦、光伏612万千瓦。截至2025年6月，公司在建风电、光伏项目211.83、343.34万千瓦；大渡河流域水电站2025、2026年计划投产136.50、215.50万千瓦。
    公司发布未来三年现金分红规划，提升股东回报水平。公司发布2025-2027年现金分红规划，在足额提取法定公积金、任意公积金后，每年以现金方式分配的利润原则上不低于当年归母净利润的60%，且每股派发现金红利不低于0.22元人民币（含税）。2025年上半年，公司拟每10股派发现金红利1.00元（含税），预计分红金额17.84亿元，占公司2025年上半年合并报表实现归母净利润的48.38%。
    风险提示：用电量下滑；电价下滑；项目投运不及预期；煤价上涨；来水情况较差。
    投资建议：由于电价下降影响，下调盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为70.50/78.95/87.17亿元（2025-2027年原预测值为74.97/83.22/90.73亿元），分别同比增长-28.3%/12.0%/10.4%；EPS分别为0.40/0.44/0.49元，当前股价对应PE为11.4/10.2/9.2x。维持“优于大市”评级。

海外布局持续完善，深耕护理机器人新赛道

欧圣电气(301187)
    投资要点
    事件：公司发布2025年半年度报告，2025年H1公司实现营收8.8亿元，同比增长18.9%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长18.5%；实现扣非净利润1.1亿元，同比增长18.5%。单季度来看，受短期关税波动影响，25Q2公司实现营收3.5亿元，同比下滑14.6%；实现归母净利润0.5亿元，同比下滑1.4%。
    核心品类稳健增长，新品类与新市场贡献显著增量。预计公司空压机业务在新品（如气钉枪）捆绑销售策略带动下，收入有所增长。同时，公司积极拓展新品类，如抛雪机、充气泵、气钉枪等已进入放量阶段，构成公司成长的有力支撑。区域拓展方面，公司在巩固北美市场的同时，加速开拓欧洲、中南美等非美市场，预计2025年公司非美地区收入将快速提升，全球化布局更趋均衡。
    毛利率受结构性因素短期影响，净利率保持稳定。2025年H1公司毛利率为34.4%，同比下降约1.7pp，主要系毛利率相对较低的新产品（如气钉枪）收入占比提升，改变了产品结构所致；单季度来看，2025Q2公司毛利率同比提升5pp至38.3%，主要由于高毛利率的吸尘器（品牌授权）占比提升和高毛利率的德国公司Producteers并表所致。费用率方面，2025年H1公司销售/管理/研发费用率分别为12.4%/5.3%/3.5%，其中管理费用率有所上升，主要系公司管理人员增加及薪酬上涨。受益于有效的费用管控及汇兑收益，公司净利率保持稳定，2025年H1净利率为13.1%，与去年同期基本持平。
    海外产能布局完善，预期后续订单放量。公司核心竞争力在于其全球化布局与多元化增长引擎。1）马来西亚基地成效显著：公司马来西亚工厂已经投产，有效规避了关税风险，相较于在越南、泰国等地产能的同行具备显著的成本优势。2）深化客户合作与品类扩张：公司通过与北美头部零售商的深度合作模式，巩固了空压机、吸尘器等核心品类的市场份额；同时，通过收购德国Producteers公司，快速切入欧洲专业和工业级吸尘器市场，获取了喜利得（HILTI）、博世（BOSCH）等优质客户资源。
    布局银发经济，深耕护理机器人新赛道。公司前瞻布局的二便智能护理机器人业务，已进入国家工业和信息化部装备工业一司、民政部养老服务司联合发布的《智能养老服务机器人结对攻关与场景应用试点项目公示名单》，在手订单饱满，有望成为公司未来重要的增长极。
    盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年EPS分别为1.29元、1.66元、2.20元，维持“持有”评级。
    风险提示：关税政策风险；汇率波动风险；市场竞争风险。

上半年扣非归母净利润同比增长20.3%，三大主业平稳增长

海油发展(600968)
    核心观点
    2025年上半年扣非归母净利润同比增长20.3%，毛利率达17.3%创历史新高公司2025年上半年营业收入226.0亿元（同比+4.5%），归母净利润18.3亿元（同比+13.2%），扣非归母净利润18.3亿元（同比+20.3%）；单二季度营业收入125.2亿元（同比+0.8%），归母净利润12.4亿元（同比+10.8%），扣非归母净利润12.8亿元（同比+18.1%），公司Q2发生修缮费用营业外支出1.16亿元（其中修理支出1.68亿元，2024年修缮费用的部分理赔收入0.52亿元）。公司单二季度毛利率达到17.3%（同比+1.5pcts），扣非净利率10.2%（同比+1.5pcts），均为历史新高。
    公司三大板块营收、毛利率、利润总额均平稳增长，能源技术服务板块毛利率达到21.5%。分板块来看，公司2025年上半年能源技术服务板块营收79.9亿元（同比+2.8%），毛利率21.5%（同比+2.5pcts），利润总额12.1亿元（同比+5.7%），其中井下工具业务工作量同比增长16.1%，人工举升服务工作量同比增长3.2%，装备设计制造及运维服务工作量同比增长5.4%；低碳环保与数字化板块营收38.7亿元（同比+11.2%），毛利率19.4%（同比+1.2pcts），利润总额2.8亿元（同比+42.7%），新能源技术业务工作量同比增长32.9%，安全应急服务工作量同比增长22.7%，炼化催化材料销量同比增长29.0%，数字化业务工作量同比增长10.2%；能源物流服务板块营收116.4亿元（同比+5.1%），毛利率8.6%（同比+0.1pcts），利润总额7.4亿元（同比+4.2%），码头装卸工作量同比增长6.2%，装卸船次同比增长10.5%，商品销量同比增加15.6%。
    中国海上油气持续增储上产，公司未来工作量持续增长稳定。公司能源技术服务工作量、收入与甲方客户的油气产量正相关，与油价、甲方资本开支相关性较小。海上油气是我国未来油气的主要增量，公司2025年上半年与中海油集团/海油股份公司等关联方收入占比63.3%，预计预计2025-2026年中国海油国内产量中值分别为524.4、552.0百万桶油当量，增速分别为7.1%、5.3%，公司能源技术服务业务、能源物流工作量、贸易量均稳定增长，同时随着海上油气田开发进入中后期，稳产增产工作量加大，公司技术服务收入利润增速有望高于海上油气产量增速。
    风险提示：原油价格大幅波动的风险；项目进展不及预期的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。
    投资建议：维持盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为42.1/49.8/55.4亿元，摊薄EPS为0.41/0.49/0.54元，对应当前PE分别为9.5/8.0/7.2x，维持“优于大市”评级。

OLED材料放量驱动增长，国产化替代前景广阔

莱特光电(688150)
    主要观点：
    事件描述
    2025年8月19日，莱特光电发布2025年半年度报告。25H1公司实现营业总收入2.92亿元，同比+18.84%；实现归母净利润1.26亿元，同比+36.74%；实现扣非归母净利润1.20亿元，同比+45.29%。25Q2公司实现营业总收入1.47亿元，同比+11.73%，环比+1.37%；实现归母净利润0.66亿元，同比+33.93%，环比+7.75%；实现扣非归母净利润0.62亿元，同比+41.31%，环比+6.38%。
    OLED终端材料销售驱动业绩增长，新产品梯队完善提供增长动能。25H1公司实现营业总收入2.92亿元，同比+18.84%；实现归母净利润1.26亿元，同比+36.74%，半年度业绩大幅增长。主要原因是OLED终端材料销售收入的大幅提升，该业务板块实现收入2.62亿元，同比增长31.63%。下游OLED面板市场需求持续旺盛，尤其是智能手机、IT及车载显示领域渗透率提升，带动公司核心产品Red Prime、GreenHost等材料出货量增加。同时，公司通过工艺优化、成本控制及供应链协同，有效提升了盈利能力。新产品如Red Host、Green Prime等逐步进入量产测试阶段，为后续增长提供新动能。中间体业务海外拓展顺利，与日韩终端材料企业合作项目推进良好，医药中间体板块亦有望成为新的增长点。
    研发投入强化技术护城河，专利与产能双线推进。
    公司持续强化研发投入，上半年新增授权发明专利24件，累计授权专利达384件，覆盖发光层、传输层等核心材料领域。研发平台引入AI技术及先进蒸镀设备，提升了材料开发与器件评测效率。在研项目包括高性能Red Prime、蓝光磷光材料、叠层器件CGL材料等前沿方向，多项技术处于国内领先或国际先进水平。公司通过产学研合作与客户联合开发，持续推动技术迭代与产业化落地，进一步夯实了在OLED有机材料领域的技术护城河。募投项目“OLED终端材料研发及产业化项目”稳步推进，上半年投入0.68亿元用于设备采购，产能建设逐步落地。
    稳定合作头部面板客户加速国产替代，新兴领域拓展增强市场地位。
    公司与京东方、华星光电、天马等头部面板厂商维持良好合作关系，并积极拓展硅基OLED等新兴领域客户，多支材料已通过国兆光电、观宇等客户的量产测试。公司作为国内少数实现OLED终端材料量产的企业，率先完成Red Prime等材料的国产替代，荣获国家级“单项冠军”产品认证，市场影响力持续增强。随着国内面板厂商高世代产线产能释放及叠层技术推广，公司有望持续受益于国产化替代进程。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.71、4.06、6.13亿元，对
    应PE分别为40、27、18倍，维持“增持”评级。
    风险提示
    （1）下游客户投产进度不及预期；
    （2）产品价格下降风险；
    （3）材料研发、验证、导入进度不及预期；（4）单一大客户依赖度高风险。

2025年中报点评：3C需求带动业绩高增，积极布局人形机器人等新兴领域【勘误版】

创世纪(300083)
    投资要点
    业绩增速可观，3C领域需求旺盛
    25H1公司实现营收24.41亿元，同比+18.44%；实现归母净利润2.33亿元，同比+47.38%；实现扣非归母净利润2.18亿元，同比+76.81%，2025H1公司营收与利润增长较快主要系3C行业持续复苏，公司拳头产品钻铣加工中心销量大增（25H1实现收入8.96亿元，同比+34.07%），公司业绩同步受益。此外公司积极开拓海外市场，25H1海外业务收入达1.61亿元，同比+89.45%。
    单Q2公司实现营业收入13.94亿元，同比+15.65%；归母净利润1.35亿元，同比+36.00%，扣非归母净利润1.24亿元，同比+45.89%。
    盈利能力略有提升，期间费用率保持稳定
    25H1公司销售毛利率为25.06%，同比+2.1pct，其中25Q2单季度公司销售毛利率为26.6%，同比+4.64pct，环比+3.57pct。公司毛利率提升，我们判断主要系公司毛利率较高的拳头产品钻攻机需求旺盛，收入占比提升。25H1公司销售净利率为9.76%，同比+1.75pct，其中25Q2单季度公司销售净利率为9.81%，同比+1.36pct，环比+0.1pct。
    期间费用方面，2025H1公司期间费用率为12.1%，同比-0.7pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.1%/5.0%/0.2%/2.8%，同比-1.1pct/+0.5pct/-0.7pct/+0.6pct，期间费用率基本保持稳定。
    3C板块复苏带动钻攻机需求，持续开拓机器人&低空等新兴领域1）钻攻机国产龙头，有望充分受益于3C行业需求复苏：2024年下半年以来3C行业开始复苏，公司拳头产品钻攻机2025H1出货同比快速增长。未来随着钛合金&AI在手机行业的普及运用，有望带动机器人行业技术创新，钻攻机作为核心制造设备有望充分受益。
    2）持续投入研发，开拓机器人&低空等新领域。25H1公司研发投入6763万元，同比+49.93%，持续加大对各产品系列整机、核心功能部件、数控系统二次应用等开发投入力度，此外针对人工智能、机器人、低空等新兴领域，推出多款定制化机型。
    盈利预测与投资评级：考虑到3C行业需求复苏&新领域进展，我们维持公司2025-2026年归母净利润预测分别为5.17/6.44亿元，新增2027年预测为8.08亿元，当前股价对应动态PE分别为31/25/20倍，维持“增持”评级。
    风险提示：消费电子行业需求不及预期、制造业复苏不及预期、宏观经济波动风险。

深度报告：岩土龙头加速转型，水电+核电项目集中发力

中岩大地(003001)
    核心观点
    战略转型顺利，盈利能力显著修复。公司作为国内岩土工程领军企业，积极应对市场变化，“去地产化”成效显著，业务重心向国家重大基建项目转移。战略转型带动24年业绩强劲复苏：实现归母净利润0.62亿元，同比+230.08%；毛利率24.89%，同比+7.67pct，创2021年以来新高。公司技术底蕴深厚，掌握DMC、SJT、EMC、DDM等多项核心技术，并积极自主研发固化剂材料，构筑坚实技术壁垒。
    核电、港口、水利水电三大领域齐发力，成长动能充沛。1）核电：行业复苏明确，2019-2025年核电机组核准维持高位。基岩选址稀缺性提升地基处理难度叠加核电极高安全标准，驱动高端岩土工程需求，预计核电领域岩土工程市场规模自2025年起将达约150亿元/年。公司在核电领域持续突破，并于今年6月获得中核集团合格供应商证书。2）港口：政策加码港口建设提速，软土施工痛点带动高端岩土工程需求，公司软土固化剂推进港口建设效果显著，核心技术已在舟山港等国家重大工程成功应用，有望持续贡献业绩增量。3）水利水电：我国水电开发向高海拔、高寒地区转移，复杂地质条件对岩土工程技术要求高，7月19日，雅鲁藏布江下游水电工程正式开工。公司凭借领先的SJT技术（助力张靖皋大桥创多项世界之最）展现强劲竞争力，已与中国能建葛洲坝达成战略合作，发展前景广阔。
    他山之石，岩土工程大有可为。日本岩土工程在泡沫经济后，通过技术革新、市场重构与战略调整实现转型，核心是以技术深耕替代规模扩张、跨领域融合开辟新市场，诞生Raito、Nittoc等专业化岩土工程龙头，其路径表明行业需从“建造者”升级为“重大问题系统解决者”。中国岩土工程行业处于类似的转型临界点，有望参考日本龙头技术标准化、海外输出的路径，打开一带一路市场空间。行业集中度提升趋势下，看好以技术立身，契合国家战略方向的国内岩土工程企业的成长空间。
    投资建议：公司战略转型顺利，核电、水电等方向集中发力，海外市场有望进一步打开成长空间，我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利为1.49/2.76/4.25亿元（前值1.46/2.46/3.20亿元），对应EPS为0.85/1.56/2.41，P/E分别为33、18、12倍，维持“增持”评级。
    风险提示：下游领域投资不及预期、市场竞争加剧、技术迭代与研发风险、海外市场拓展不及预期。

2025年半年报业绩点评&首次覆盖报告：下游需求恢复推动毛利提升，重视高端布局

铜冠铜箔(301217)
    核心观点
    事件：25H1公司实现营收29.97亿元，同比+44.8%；归母净利0.35亿元，扣非净利0.24亿元，同比均由亏转盈；毛利率3.54%，同比+3.36pcts；归母净利率1.2%，扣非净利率0.8%。25Q2公司实现营收16.02亿元，同/环比+36.1%/+14.9%；归母净利0.30亿元，同比由亏转盈，环比大幅提升；扣非净利0.29亿元；毛利率4.25%，环比+1.53%；归母净利率1.9%，同比/环比+4.5pct/+1.6pcts
    新产能释放，营业收入大幅提升。25H1，公司营业收入29.97亿元，同比+44.8%。其中PCB铜箔收入占总营收56.8%，锂电池铜箔占比37.9%，营收上升主要由于新产能释放。日前PCB铜箔产能3.5万吨，产能利用率满，销量增速快；锂电池铜箔产能4.5万吨，正在规划部分产能锂转标。
    下游需求回暖，毛利率有所回升。25H1公司销售毛利率3.54%，同比+3.36pcts。PCB铜箔业务毛利率为5.56%，同比+2.77pct，主要由于2024年以来PCB行业迎来结构性复苏，中长期需求稳步增长；锂电池铜箔毛利率为0.24%，同比+5.82pct，由负转正，主要由于去年电子消费市场低迷以及锂电池铜箔行业竞争激烈，铜箔加工费收入大幅下降，今年锂电池铜箔行业需求有所回升。
    重点布局高端PCB铜箔，展望海外市场。24年高端铜箔RTF&HVLP占PCB销量的25%，其中RTF占比更大、应用场景更丰富；HVLP增速极快，全年突破千吨，公司是国内唯一突破该技术的铜箔供应商。25H1境外业务发展迅速，占总业务比例2.4%，环比+2.3pct，高端铜箔海外布局效果显著
    投资建议：公司是国内重要铜箔供应商，其PCB铜箔和锂电池铜箔出货量位居国内前列，积极布局高端领域。依托自身长期发展的技术优势，积极拓展海外市场，有较大长期空间。预计公司2025-2027年营收分别为58/74/81亿元；归母净利分别为0.9/2.7/4.5亿元，EPS0.11、0.33、0.54元/股，对应PE291x/98x/60x。首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：行业竞争加剧、下游需求疲软、高端产品销售不及预期等风险。

25H1净利YOY+7%，创新药持续上量，符合预期

华东医药(000963)
    公司业绩：公司发布半年报，25H1营收216.7亿元，YOY+3.4%，录得归母净利润18.1亿元，YOY+7.0%，扣非後净利17.6亿元，YOY+8.4%，公司业绩符合预期。其中Q2单季实现营收109.4亿元，YOY+3.7%，录得归母净利润9.0亿元，YOY+8.0%，扣非後净利8.6亿元，YOY+9.9%。公司同时公布中期分红预案，拟每10股派发现金红利3.50元（含税）。
    创新药上量，医药商业稳定，医美板块季度环比恢复：（1）公司医药工业核心子公司中美华东25H1实现营收（含CSO业务）73.2亿元，YOY+9.2%，录得归母净利15.8亿元，YOY+14.1%，其中Q2净利YOY+16.3%，主要受益于创新药上量，目前公司创新药已覆盖肿瘤、内分泌、自身免疫多个领域，重点産品包括苯甲酸阿格列汀片、利拉鲁肽注射液、脯氨酸加格列净片、乌司奴单抗注射液、CAR-T産品泽沃基奥仑赛注射液及索米妥昔单抗注射液（预计Q4正式商业化销售），25H1创新産品收入10.8亿元，YOY+59%，已进入高速增长通道；（2）医美板块仍然承压，其中英国Sinclair25H1营收约5.2亿人民币，YOY-8%，国内欣可丽美学营收5.4亿，YOY-12.2%，但从单季环比来看，英国公司及中国公司Q2营收均分别环比增长20%和14%，季度略有恢复，另外，公司高端産品玻尿酸産品MaiLi系列年内上市，我们预计医美板块年内可能可以触底；(3)公司医药商业板块表现稳健，25H1实现营收139.5亿元，YOY+2.9%，录得净利润2.3亿元，YOY+3.7%。
    毛利率回升，研发费用增加：公司25Q2综合毛利率爲34.9%，同比提升1.5个百分点，环比提升2个百分点，主要是高毛利率的创新産品逐步贡献营收，推动综合毛利率提升。公司Q2期间费用率爲24.0%，同比增加0.7个百分点，主要是研发费用率同比增加1个百分点，多个项目陆续进入临床，但我们认爲公司创新研发持续推动，将保障未来业绩增长。
    盈利预计及投资建议：我们看好公司创新药上量对业绩的带动，但考虑到多个项目进入临床，研发支出增加，我们小幅下调盈利预测。我们预计公司2025-2027年净利润38.8亿元、45.4亿元、52.8亿元，YOY+10.4%、+17.0%、+16.5%（原预计公司2025-2027年净利润40.7亿元、47.8亿元、55.7亿元，YOY+15.9%、+17.6%、+16.5%）,EPS分别爲2.2元、2.6元、3.0元，对应PE分别爲21X、18X、15X，维持“买进”的投资评级。
    风险提示：新药研发进度及销售不及预期，医美销售不及预期，汇兑损益风险