2024年报及2025年一季报点评：持续提升养殖效率 养殖成本不断下降

温氏股份(300498)
    投资要点：
    事件：公司发布了2024年年报及2025年一季报。公司2024年实现总营业收入1,049.24亿元，同比增长16.68%；实现归母净利润92.30亿元，同比增长244.46%。公司2025年一季度公司实现总营业收入243.31亿元，同比增长11.37%；实现归母净利润20.01亿元，同比增长261.92%。业绩符合预期。
    点评：
    生猪养殖业务盈利较好。2024年，公司销售生猪3,018.27万头（含毛猪及鲜品），同比增长14.93%，国内市场市占率约4.30%，位列上市企业第二位；毛猪销售均价16.71元/公斤，同比增长12.83%；肉猪类业务实现收入648.55亿元，同比增长33.71%。肉猪类销售收入增长主要得益于肉猪销量和价格同步增长。公司持续继续强抓基础生产管理和重大疫病防控等工作，同时叠加饲料原料价格下降等影响，养殖成本同比较大幅度下降。2024年全年，公司肉猪养殖综合成本约7.2元/斤，同比下降约1.2元/斤。公司2025年一季度销售生猪859.35万头，同比增长19.7%；实现收入154.76亿元，同比增长25.7%。公司初步制定2025年肉猪（含毛猪和鲜品）销售目标约3300万头-3500万头，全年平均肉猪养殖综合成本奋斗目标为6.5元/斤。
    黄羽鸡养殖业务收入同比有所下降，但盈利较好。2024年，公司销售肉鸡12.08亿只，同比增长2.09%，国内市场占有率为8.41%，位居上市企业首位；毛鸡销售均价为13.06元/公斤，同比下降4.60%；肉鸡类业务实现收入357.18亿元，同比下降2.58%。2024年全年，公司毛鸡出栏完全成本降至6元/斤左右，同比降低0.8元/斤。尽管肉鸡类业务销售均价及收入同比有所下降，但销量增长及养殖成本下降，肉鸡类业务实现较好盈利。2025年一季度，公司销售肉鸡28,158.81万只，同比增长5.4%；实现收入68.44亿元，同比下降10.5%。公司初步制定2025年肉鸡销售量同比增加5%或以上。
    投资建议：预计公司2025-2026年EPS分别为1.52元和1.56元，对应PE分别为11.19倍和10.88倍。公司不断迭代升级“公司+农户”经营模式，出现“公司+家庭农场”、“公司+现代养殖小区+农户”、“公司+现代产业园区+职业农民”等合作模式。不断提高养殖效率，养殖成本不断下降，成本优势显著。维持对公司的“买入”评级。
    风险提示：疫病风险、价格波动风险、竞争加剧、原材料价格波动、自然灾害等风险。

运力芯片持续增长，在手订单彰显景气

澜起科技(688008)
    主要观点：
    事件
    2025年4月24日，澜起科技公告2025年一季度报告，公司1Q25实现营业收入12.22亿元，同比增长65.78%，单季度归母净利润5.25亿元，同比增长135.14%，环比增长21.13%，单季度扣非归母净利润5.03亿元，同比增长128.83%，环比增长34.22%。
    高性能运力芯片持续增长
    公司1Q25实现营业收入12.22亿元，同比增长65.78%，其中互联类芯片继续保持高速增长态势，1Q25实现收入11.39亿元，同比增长63.92%，环比增长17.19%；津逮服务器平台产品线实现收入0.80亿元，同比增长107.38%。公司1Q25单季度归母净利润5.25亿元，同比增长135.14%，环比增长21.13%，单季度扣非归母净利润5.03亿元，同比增长128.83%，环比增长34.22%。如果考虑公司1Q25的股份支付费用0.90亿元，剔除所得税影响后，1Q25归母净利润6.02亿元，同比增长155.42%，1Q25扣非归母净利润5.79亿元，同比增长149.77%。
    公司业绩大幅增长主要包括以下三方面原因：
    1）受益于AI产业趋势，行业需求旺盛，DDR5渗透率持续提升，公司的DDR5内存接口及模组配套芯片出货量显著增长，且第二子代和第三子代RCD芯片出货占比增加，推动公司内存接口及模组配套芯片销售收入大幅增长；
    2）公司三款高性能运力芯片（PCIe Retimer、MRCD/MDB及CKD）合计销售收入1.35亿元，同比增长155%；
    3）随着DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片销售收入占比增加，互连类芯片产品线毛利率为64.50%，同比增加3.57个百分点，环比增加1.08个百分点，推动公司整体毛利同比增长73.66%，环比增长18.93%。公司高性能运力芯片研发持续推进：
    1））2025年1月，公司研发的CXL MXC芯片成功通过了CXL2.0合规性测试，列入CXL联盟公布的首批CXL2.0合规供应商清单。目前，公司正在进行CXL3.x MXC芯片的研发。
    2）2025年1月，公司推出采用自研PAM4SerDes IP的PCIe6.x/CXL3.x Retimer芯片并成功送样，可用于通用及AI服务器、有源线缆（AEC）和存储系统等典型应用场景。作为全球主要供货PCIe5.0Retimer芯片的两家厂商之一，澜起科技正在进行PCIe7.0Retimer芯片的研发。
    3）2025年1月，公司推出第二子代MRCD/MDB套片并成功送样。公司经营趋势持续向好：
    受益于AI产业趋势对DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片需求的推动，截至2025年4月22日，公司预计在2Q25交付的互连类芯片在手订单金额合计已超过人民币12.9亿元，同时仍在陆续收到客户的新订单。公司展望2025年全年情况，预计DDR5内存接口芯片需求及渗透率较2024年大幅提升，高性能运力芯片需求呈现良好成长态势。
    投资建议
    随着AI的产业趋势，DDR5渗透率及配套芯片出货量随之增加，公司“运力”芯片产品如PCIe5.0Retimer、MRCD/MDB、CKD芯片规模出货，我们预计公司2025-2027年归母净利润为24.51、34.15、39.60亿元，对应的EPS分别为2.14、2.98、3.46元，对应2025年4月23日公司收盘价PE为34.6、24.9、21.4倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    Server/PC CPU迭代进度不及预期；DDR5渗透率不及预期；新技术应用不及预期；地缘政治影响供应链稳定；市场竞争加剧。

2024年报及2025年一季报点评：春节错配年报大超预期，兼顾分红回购推新

承德露露(000848)
    事件：公司披露2024年报和2025一季报，2024全年实现营收32.87亿元，同比增长11.26%；实现归母净利润6.66亿元，同比增长4.41%；2025Q1实现营收10.02亿元，同比下滑18.36%，Q1归母净利润2.15亿元，同比下降12.53%。
    2024年报超预期主因春节提前，高比例解除激励股票和员工持股首期限售。春节提前，公司2024Q4实现营收和归母净利11.28亿/2.47亿元，增长22.69%/26.95%，显著超预期，以致24年达成较高考核条件，收入达到目标值，对应解除限售比例100%，剔除股权支付费用后净利润6.74亿元，对应解除限售比例为90%，结合6:4权重，公司层面解除首期限售比例为96%（含限制性股票和员工持股计划）。本次股票激励和员工持股计划激励效果正面。
    下半年成本红利突出，盈利显著改善，25年将延续。公司主要原材料有马口铁，杏仁和糖，2024年马口铁价格持续低位，杏仁自三季度起采购价格下降超30%，带动全年平均采购成本同比略有下降，2024Q3-2025Q1毛利率分别提升3.22/2.12/4.38pct.，由于公司杏仁采购储备充足，预计低成本杏仁可持续至2025Q3。
    管理层稳定，持续推新决心愈发坚定，草本养生系列新品为近年来最具突破新品。公司2019年以来管理层稳定性得到验证，并成功实施股权激励，激励效果显现，既重视短期兑现，亦潜心布局长远。公司近年来加大研发投入，推新面市杏仁奶、杏仁大咖、巴旦木奶、有杏寻茶植物奶茶、汽心动力果汁碳酸饮料和草本养生水，研发储备燕窝杏仁奶和特色品类/地域性饮料，草本养生水市场正在兴起，公司起步及时，春糖招商，现已经在北方市场加快铺市，随着市场投入同步加大，销售有望起量，建议持续关注梯媒及新媒体曝光和渠道动销。
    现金流质量高，现金分红和强回购兼具。公司于2024Q4推出回购计划，拟回购3000万-6000万股，占总股本比例远超市场均值，截止3月末回购约300万股，预计回购主要于2025Q2-Q3执行。同时公司仍进行24年度派息，拟10派3元，分红比例47.3%。公司2024年经营净现金流6.30亿元，3月末账面现金33.64亿元，分红保障高，持续分红意愿强，是较为优质的高股息（含回购）消费品公司。
    盈利预测与投资评级：基于正向激励和强回购准备，2025年推新坚决而2026年重回大年（春节充分受益），我们认为公司虽然25年表观营收增长承压，但新品贡献不容小觑，如若铺货动销好于预期，则市场对公司中期成长看法改观。我们调整2025/2026年公司营收为33.07/38.16亿元（前值为33.3/35.5亿元），新增2027年营收为41.37亿元，归母净利润6.80/8.27亿元（前值为7.1、7.7亿元），新增2027年归母净利润为9.03亿元，当前市值对应PE为15.3x/12.6x/11.5x，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观承压消费提振不及预期，新品推广不及预期，折旧摊销风险，食品安全风险等。

2025年一季报点评：业绩超我们预期，新游表现出色

吉比特(603444)
    投资要点
    事件：2025Q1公司实现营业收入11.36亿元，yoy+22.47%，qoq+29.43%，归母净利润2.83亿元，yoy+11.82%，qoq-1.43%，扣非归母净利润2.75亿元，yoy+38.71%，qoq+4.11%，业绩超我们预期。
    存量游戏流水环比回升，同比仍有所承压。2025Q1《问道》端游实现流水3.21亿元，yoy-16%，qoq+35%，环比增长我们预计主要系春节活动拉动；《问道手游》实现流水4.41亿元，yoy-16%，qoq-4%；《一念逍遥（大陆版）》实现流水1.30亿元，yoy-23%，qoq+11%，环比增长我们预计主要系《一念逍遥（大陆版）》于2025年2月上线周年庆活动，拉动流水回升。2025Q1三款存量主力游戏合计实现流水8.92亿元，yoy-17%，qoq+9%，我们看好公司持续投入产品迭代、用户体验优化等，实现存量产品的长线运营。
    新游表现出色，驱动25Q1业绩超预期。2025Q1公司营收同比增长22.47%，环比增长29.43%，同比增长主要系新游《问剑长生》于2025/1/2上线，2025Q1实现流水3.63亿元，部分确认为收入，贡献增量，叠加《封神幻想世界》《Monster Never Cry（境外版）》递延收入确认，部分被老游流水自然回落所抵消。截至2025Q1，公司尚未摊销的充值及道具余额4.65亿元，较2024年末减少0.13亿元，较2024Q1末减少0.64亿元。2025Q1公司营收同环比增长，但归母净利润环比下降1.43%，主要系：1）2024Q4公司根据全年经营业绩、项目业绩、员工绩效等情况冲减部分奖金，致2024Q4公司期间费用基数较低，而2025Q1《问剑长生》上线对应当期销售费用增长，公司销售/管理/研发费用率分别为31.70%、9.74%、15.89%，yoy+0.03pct、-0.33pct、-4.14pct，qoq+9.50pct、+4.47pct、-3.96pct；2）2025Q1公司因汇率变动产生损失279万元，2024Q4为收益4112万元；3）2024Q4子公司雷霆互动冲销2023年度按照25%计提所得税与实际汇算清缴税额之间的差额，2024Q1、2025Q1所得税费用为-0.26、0.41亿元。
    期待新游相继兑现，贡献业绩增量。公司还储备有自研日式幻想题材放置MMO手游《杖剑传说》（计划2025H1上线，将于2025/4/25开启不删档付费测试），代理的三国题材赛季制SLG《九牧之野》（计划2025H2上线）等产品，期待新游陆续上线增厚业绩。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司新游表现出色，且存量游戏流水趋稳，我们略上调2025-2026年盈利预测，预计2025-2027年EPS分别为14.47/15.26/16.82元（前值为13.62/15.05/16.82元），对应当前股价PE分别为15/14/13倍。公司持续高额分红回报股东，业绩稳健且新品周期开启兑现，维持“买入”评级。
    风险提示：新游表现不及预期风险，存量游戏流水超预期下滑风险，行业竞争加剧风险

北交所信息更新：能量胶、乳清蛋白爆品创新+470场赛事赋能打开健身市场新空间

康比特(833429)
    2025Q1：营收1.94亿元，同比增26%；归母净利润1204万元，同比增10%
    公司发布2024年报与2025年一季报：2024年，公司营收10.40亿元，同比增长23.34%；归母净利润8,931.40万元，同比增长1.38%；扣非净利润8,716.58万元，同比增长15.07%；毛利率39.41%，比2023年减少0.69个百分点；2025Q1公司营收1.94亿元，同比增长26.08%；归母净利润1203.69万元，同比增长9.66%。公司坚持走高端、差异化竞争路线，发挥品牌、技术研发、销售渠道优势。我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.23/1.42/1.83亿元，对应EPS分别为0.99/1.14/1.47元/股，对应当前股价的PE分别为23.6/20.4/15.8倍，看好公司爆品能量胶、乳清蛋白增长潜力与健身健美、体重控制行业的广阔空间，维持“买入”评级。
    高品质配方推动核心爆品乳清蛋白、能量胶等快速增长，成本处于高位
    2024年，蛋白增肌方面，公司推出更高品质的CPT pro专研营养配方乳清蛋白，突破蛋白吸收率瓶颈，提升肌肉合成效率，2024年公司蛋白增肌类产品收入52,912.4万元，同比增长72.64%。能量补充方面，公司创新开发7重能量胶；建立高支链环糊精组合物及应用方法核心专利，选择快糖与慢糖复配组合供能。2024年实现能量胶收入3,879.08万元，同比增长48.64%；能量胶矩阵产品收入5,125.37万元，同比增长94.52%。同时，公司产品原料成本上涨具有周期性，目前价格已处于历史高点。对此，公司通过丰富产品种类、多元化采购渠道、供应商价格协商、采购策略调整等方式，对冲产品原料价格上涨的不利因素。
    突出差异化竞争优势，合作马拉松、越野等赛事近470场次
    2024年，公司进一步强化“运动营养更高品质”的品牌定位，突出差异化竞争优势。此外，公司继续加强整合赛事推广活动，借势CBBA健身赛、大学生健身挑战赛、IWF展会、北京马拉松、武汉马拉松、兰州马拉松、厦门马拉松、七彩云南等赛事展会。2024年公司合作马拉松、越野等赛事近470场次，比2023年增加约230场次，加强与消费者沟通、体验，提升品牌曝光和市场影响力。
    风险提示：市场情况变化风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险财务摘要和估值指标

公司信息更新报告：业绩表现持续亮眼，看好多肽原料药龙头全年机会

诺泰生物(688076)
    GLP-1原料药已进入商业化供货阶段，看好赛道龙头全年机会
    2024年，公司实现营收16.25亿元，同比增长57.21%；归母净利润4.04亿元，同比增长148.19%；扣非归母净利润4.08亿元，同比增长142.60%。2025Q1，公司实现营收5.66亿元，同比增长58.96%，环比增长51.82%；归母净利润1.53亿元，同比增长130.10%，环比增长181.88%；扣非归母净利润1.52亿元，同比增长131.79%，环比增长185.27%。随着GLP-1原料药下游需求持续释放，公司营收规模及利润率水平同比实现较大提升。我们预计随着司美格鲁肽、利拉鲁肽等从研发逐渐过渡到商业化供货阶段，客户更看重合规产能、高质量产品与大批次交付能力，公司作为赛道龙头有机会承接更多商业化订单。我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计公司归母净利润为5.26/6.91/8.73亿元，EPS为2.34/3.08/3.89元，当前股价对应PE为22.7/17.3/13.7倍，维持“买入”评级。
    原料药业务快速发展，吨级产能已落地赋能中长期发展
    2024年，公司原料药业务实现营收9.44亿元，同比增长约127%。截至2024年底，公司已取得21个原料药品种的国内原料药登记，15个原料药品种获得美国FDA药品DMF/VMF编号，原料药产品已销往美国、印度、加拿大、欧洲等海外市场。同时，公司持续推进产能布局，601车间正式投产，实现多肽产能5吨/年，602多肽车间将于2025年上半年完成建设。
    CDMO业务稳健增长，多款制剂新品获批助力未来成长
    2024年，CDMO业务实现营收4.94亿元，同比增长约22.33%；制剂业务实现营收1.84亿元，同比下滑13.38%。公司磷酸奥司他韦颗粒、磷酸奥司他韦干混悬剂、复方匹可硫酸钠颗粒、依折麦布阿托伐他汀钙片已获得药品注册证书；利拉鲁肽注射液、司美格鲁肽注射液取得药物临床试验批准通知书，其中司美格鲁肽注射液产品已进入III期临床。随着新品种陆续获批，公司制剂业务预计快速增长，未来将持续贡献业绩增量。
    风险提示：医药监管政策变动、汇率波动、公司核心成员流失等。

互联芯片营收连续8季环比增长，在手订单彰显良好态势

澜起科技(688008)
    公司发布2025年一季度报告，互联芯片营收，归母净利连续8季环比增长。展望2025年，DDR5内存接口芯片需求及渗透率有望持续提升，高性能运力芯片需求亦良好成长，维持买入评级。
    支撑评级的要点
    受益AI产业趋势，DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片需求持续增长。2025年第一季度，公司实现营业收入12.22亿元，同比+65.78%，环比+14.43%；实现归母净利润5.25亿元，同比+135.14%，环比+21.13%；实现扣非归母净利润5.03亿元，同比+128.83%，环比+34.22%。伴随DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片销售收入占比增加，互连类芯片产品线毛利率为64.50%，同比+3.57pcts，环比+1.08pcts，推动公司整体毛利润同比+73.66%，环比+18.93%。
    多款高性能运力芯片在1Q25取得积极进展。公司互连类芯片产品线销售收入为11.39亿元，同比+63.92%，环比+17.19%；津逮服务器平台产品线销售收入为0.80亿元，同比+107.38%。1）MXC：CXL MXC芯片成功通过了CXL2.0合规性测试，列入CXL联盟公布的首批CXL2.0合规供应商清单，同期入选的内存厂商三星电子和SK海力士，其受测产品均采用了公司产品。2）PCIe Retimer：公司推出PCIe6.x/CXL3.x Retimer芯片并成功送样，该芯片采用自研的PAM4SerDesIP，具备低传输时延和高链路预算等特点，最高数据传输速率可达64GT/s。可用于通用及AI服务器、有源线缆（AEC）和存储系统等典型应用场景。3）MRCD/MDB：公司推出第二子代MRCD/MDB套片并成功送样。该套片用于第二子代MRDIMM，支持速率提升至12800MT/s，较第一子代产品提升45%。
    聚焦运力需求，高速互联芯片开启增长新引擎。受益于AI产业趋势对DDR5内存接口芯片及高性能运力芯片需求的推动，截至2025年4月22日，预计在2025年第二季度交付的互连类芯片在手订单金额合计已超过12.9亿元，同时，公司仍在陆续收到客户的新订单。展望2025年，DDR5内存接口芯片需求及渗透率较2024年有望大幅提升，高性能运力芯片需求亦呈现良好成长态势。
    估值
    展望2025年，我们预计DDR5内存接口芯片需求及渗透率较2024年大幅提升，同时高性能运力芯片需求亦有望呈现良好成长态势，我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入54.83/74.22/93.07亿元，实现归母净利润分别为22.11/27.65/34.38亿元，EPS分别为1.93/2.42/3.00元，对应2025-2027年PE分别为38.4/30.7/24.7倍。维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    存储市场周期波动、DDR5渗透率提升速率放缓、新产品开拓不及预期、贸易摩擦升级。

AIoT+汽车电子双轮驱动，业绩持续高增长

瑞芯微(603893)
    公司公布2024年年报以及2025年一季报，公司2024年实现收入31.36亿元，同比+46.94%（创历史新高），归母净利润5.95亿元，同比+341.01%。25Q1公司实现收入8.85亿元，同比+62.95%，环比-9.5%，实现归母净利润2.09亿元，同比+209.65%，环比-14%，整体业绩符合预期。
    全年业绩逐季度环比增长，AIoT行业持续复苏。2024年AI技术快速发展，应用场景持续拓展，如智能座舱、机器视觉、工业物联网等，公司长期深耕的AIoT产业链，公司产品覆盖汽车电子、机器视觉、工业及机器人等领域，其中智能座舱芯片RK3588M已落地超20款定点车型，机器视觉芯片RV1106出货量显著提升。从财务表现来看，公司2024全年毛利率37.59%（同比+3.34pct），24Q4单季毛利率39.96%（环比+2.62pct），主要系高端产品出货占比提升。公司经营活动现金流13.79亿元，同比+102.48%，回款效率提升，研发费用支出5.64亿元，同比+5.29%，研发费用率13.5%，重点投向AI边缘计算、RISC-V架构及车规芯片。
    25Q1公司业绩因季节因素短期影响，毛利率创历史新高。公司25Q1实现营收8.85亿元，同比+62.95%，环比-9.5%。单季度实现毛利率40.95%（环比+1.99pct），创历史新高，主要系产品结构优化及规模效应释放。公司产品包括扫地机器人、智能摄像头等产品线出货超预期，带动AIoT芯片收入占比提升至70%+，车规级芯片RK3588M开始小批量供货，贡献营收约5000万元，汽车电子业务持续开拓，公司新产品迭代，包括RK3588S（AI边缘计算）及RV11系列量产，毛利率结构性改善，公司长期毛利率有望维持40%+。
    看好公司AIoT与汽车电子板块双轮驱动。AIoT行业需求持续复苏，同时在大模型轻量化趋势下，边缘侧AI推理算力需求激增，瑞芯微RK3588S、RV11系列芯片凭借6-20TOPSNPU算力，成为智能摄像头、机器人等终端的核心算力支撑，公司持续优化NPU架构，第四代NPU支持Transformer模型，单颗芯片可适配多场景AI应用，算效比提升显著。汽车电子渗透率快速提升，2024年车规芯片营收同比增长200%，2025年目标市占率突破15%，同时公司与地平线合作开发L2+/L3级自动驾驶芯片，切入高阶智驾市场。公司通过“旗舰芯片+差异化产品”和“技术+生态”双引擎，已形成AIoT与汽车电子的双增长极。
    投资建议：短期来看，AI边缘计算与车规芯片放量是公司的核心驱动力；长期需关注国产替代深化及全球化扩张成效，我们看好公司在AIoT领域长期受益，我们预计公司2025-2027年营收分别为42.31/53.32/66.34亿元，归母净利润为8.42/11.32/15.26亿元，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期的风险，新品放量不及预期的风险

经营拐点显现，25Q1归母净利同比增长222%

山高环能(000803)
    核心观点
    油脂销售结构改善，2024年收入有所下滑。2024年公司实现营业收入14.49亿元，同比下降31%。其中工业级混合油业务收入8.21亿，同比下降42.5%；环保无害化处理业务收入3.13亿，同比增长7.1%；供暖业务收入3.06亿，同比增长4%；节能环保装备业务收入0.58亿，同比下滑-93.2%。收入下滑主要系公司控制风险主动压缩外购油脂贸易销售业务，提升自产油脂占比所致。2025年一季度公司实现营业收入4.34亿元，同比去年稳健增长4.21%。
    非经营事项对2024年归母净利影响较大，2025Q1业绩大幅增长。2024年公司实现归母净利1304万元，同比增长47.3%，经营状况有所改善。报告期内有多项非经营事项扰动业绩：1）消化历史遗留联优诉讼事项，计提营业外支出3924万元；2）消化其他历史遗留低效资产计提减值3506.28万元；3）天津碧海项目《股权收购补充协议》中业绩对赌解除收益4625万元。2025年一季度，公司实现归母净利润2827万元，同比增长222%，超过去年全年。
    毛利率提升，财务费用明显下降。2024年公司综合毛利率19.21%，同比提升4.5pct。其中工业级混合油业务毛利率提升7.98pct至20.11%，主要系毛利率较高的自产油脂业务占比上升所致；环保无害化处理业务毛利率提升2.89pct至15.92%；供暖业务毛利率提升0.25pct至20.98%。2024年公司资产负债率下降1.02pct至72.27%，财务费用较2023年下降0.28亿元至1.24亿元。
    产能有序扩张。公司运营餐厨项目产能已达5490吨/日（包含新收购项目及托管项目，郑州、株洲项目尚未完成股权交割），较2023年提升860吨/日，未来公司将通过招投标、收购等方式持续提升产能规模。2024年公司经营活动产生的现金流量净额3.74亿元，为产能扩张提供有力支撑。
    风险提示：产能扩张不及预期风险；UCO出口价格波动风险；欧盟SAF政策调整风险；汇率波动风险。
    投资建议：小幅上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司25Q1业绩略超预期，我们小幅上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.88/1.25/1.45亿元（2025-2026原值为0.83、1.23亿元），同比增速576.3%/41.3%/16.1%，当前股价对应PE=29/21/18x，维持“优于大市”评级。

2025年一季报点评：25Q1净利润高增，可转债扩产放量

瑞鹄模具(002997)
    投资要点
    事件：公司发布2025年一季报，2025Q1公司营收达7.47亿元，同比+47.76%/环比+6.98%，主要系模具Q1交付多＋智界R7Q1集中交付；25Q1公司归母净利润达0.97亿元，同比+28.49%/环比-0.31%。
    从盈利能力看，公司25Q1毛利率达25.00%，同比+1.26pct/环比-1.82pct；25Q1净利率14.88%，同比-1.37pct/环比-2.03%。25Q1公司三费费用率达4.49%，同比-1.80pct/环比-1.14pct。其中销售费用/管理费用/财务费用率分别达0.69%/3.84%/-0.05%，研发费用率达3.93%。
    25Q1投资收益1337万，环比减少1000万，主要系奇瑞销量Q162万辆，同比+17%，环比-27%。在奇瑞Q1销量环比下滑导致投资收益减少一千万的情况下，公司净利润能保持环比持平，经营持续向好。
    汽车零部件业务快速放量，发行可转债加速扩产。
    公司汽车制造装备业务包括冲压模具及检具、焊装自动化生产线及智能专机和AGV移动机器人等。公司装备类业务技术开发能力、制造交付能力、以及市场开拓和客户服务等方面持续提升，新承接订单持续增长；截至2024年，公司汽车制造装备业务在手订单38.56亿元，较上年末增长12.78%。
    汽车零部件业务方面主要产品包括冲焊零部件、一体化压铸结构件和铝合金铸造动总件等，公司2022年开始介入汽车轻量化零部件业务，2024年零部件业务产能逐步提升，配套项目陆续量产，为公司经营贡献重要增量。装备业务板块，公司启动AI技术赋能模具设计，启动开发智能协作机器人，加快黑灯工厂落地。公司自动化产线和AGV移动机器人产能规模进一步提升，产线业务进入高速增长阶段。
    公司拟发行8.8亿可转债，扩充新能源汽车轻量化以及智能机器人与智能制造系统整体解决方案研发及产业化项目，并补充流动资金，满足客户需求。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润4.50亿元、5.70亿元、7.13亿元，对应2025-2027年EPS分别为2.15元、2.72元、3.41元，市盈率分别为18倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。
    风险提示：乘用车价格战超预期；铝价上涨超预期；核心客户放量不及预期。

2024年报及25Q1季报点评：25Q1短期承压，期待PR晶体新品放量

爱博医疗(688050)
    投资要点
    事件：公司近期发布2024年及2025年一季度财报，公司2024年实现收入14.10亿元（+48.24%，同比，下同），归母净利润3.88亿元（+27.77%），扣非归母净利润3.90亿元（+35.08%）。2024Q4单季度实现收入3.35亿元（+18.26%），归母净利润0.71亿元（+36.15%），扣非归母净利润0.86亿元（+71.75%），25Q1归母净利润低于我们预期。
    2024年主营业务增长稳健：公司人工晶体实现收入5.88亿（+17.66%），其中销量17.38万片（+44.94%），每片晶体均价338元（-18.82%）；OK镜收入2.36亿元（+8.03%），销量40.29万片（+2.40%）；其他近视防控产品收入9718万（+69.43%）；隐形眼镜实现快速增长，收入达4.26亿元（+211.84%），其中代工2.78亿元（+207.04%），销量2.14亿片；其他手术产品收入2802万元（+32.65%）；视力保健产品收入2429万元（+87.7%）。分地区看，境内实现收入13.57亿元（+49.52%），境外收入4613万元（+16.73%）。
    2025Q1受人工晶体集采影响，短期承压：2025Q1公司实现营收3.57亿元（+15.07%），归母净利润0.93亿元（-10.05%），扣非净利润0.86亿元（-12.83%）。2024年5月起，人工晶状体国家集采政策陆续落地实施，受此影响，终端医院手术量减少，手术价格下降，人工晶状体出厂价格也出现下滑，这直接导致了公司2025年第一季度手术业务收入和毛利的增速放缓。在近视防控领域，市场竞争日益激烈，竞品不断增多，公司角膜塑形镜出厂价格因此略有下调，对公司业绩增长的贡献也有所减弱。此外，公司的隐形眼镜业务板块尚处于培育阶段，目前对公司利润的贡献较小，未来还有较大的待提升空间。我们认为随着双焦点晶体及PR晶体逐步放量，公司人工晶体业务有望企稳回升。
    盈利预测与投资评级：考虑到人工晶体集采及前期新产品市场推广费用增加影响，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由5.09/6.89亿元，调整至4.66/5.84亿元，预期2027年为7.17亿元，对应当前市值的PE分别为35/28/23倍。维持“买入”评级。
    风险提示：新产品研发失败的风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险。

热管理龙头的AI时刻到人形机器人时刻

银轮股份(002126)
    事件：公司发布2024年报，全年营业收入127亿元，同比+15.28%；归母净利润7.84亿元，同比+28.00%；扣非归母净利润6.83亿元，同比+17.54%。
    Q4收入再创历史新高，新增订单新能源收入占比超过75%。Q4单季度实现收入35亿元，再创历史新高，同比+16.00%，环比+15.00%；归母净利润1.8亿元，同比+6.00%，环比-11.00%；扣非归母净利润1.34亿元，同比-19.76%，环比-27.57%，主要系Q4计提减值损失所致。24年公司毛利率20.12%，同比-1.5pct，净利率7.0%，同比+0.7pct，盈利能力持续改善。Q4单季毛利率20.2%，同环比分别-2.7/+2.5pct，净利率6.1%，同环比分别-0.3/-1.8pct。全年公司期间费率11.7%，同比-1.6pct，其中，销售/管理/研发/财务费率分别为1.4%/5.4%/4.5%/0.4%，同比分别-1.23/-0.14/+0.06/-0.3pct。24年累积获得超300个项目，生命周期内新获项目达产后预计新增年收入90.73亿元，其中新能源车、燃油车及非道路、数字能源分别占比75.4%、14.1%、10.5%。
    数据中心液冷+储能超充液冷打造第三增长曲线高增。公司依托车规级热管理技术，在数字能源领域实现多维度突破，于储能系统、超充设备及数据中心液冷解决方案等方向全面发力，其中集装箱式数据中心冷却系统采用“液冷+风冷”双模散热，单机散热功率达600-2200KW，以模块化部署优势提升数据中心建设效率。24年数字能源业务收入10.27亿元，同比+47.44%，占总营收8.08%，核心产品覆盖储能液冷空调、液冷板模块及数据中心散热系统。24年数字能源板块新增项目年收入9.53亿元，重点项目包括算力中心冷却机组、柴油发电机超大型冷却模块等，液冷技术规模化应用推动第三曲线业务进入高速成长期。
    人形机器人业务引领第四增长曲线突破。公司在具身智能领域已获得10项机器人领域专利授权，在关键零部件开发与市场拓展方面均取得重要进展，为打开新的成长空间奠定基础。25年，公司人形机器人业务制定“1+4+N”发展战略，力求在关键客户合作上实现更大突破，同时借助自身平台优势积极开展对外合作。公司前瞻布局，设立AI数智产品部，专注核心技术攻关与底层技术储备。
    全球布局，属地生产。2024年公司北美经营体实现自营业务收入19,646万美元，同比增长50.47%；实现净利润约604万美元，扭亏为盈，实现了里程碑式跨越。欧洲板块实现营业收入15,749.37万元人民币，同比增长31.29%。公司在美国，墨西哥，波兰，马来西亚，印度，瑞典均能生产基地布局。2025年，公司进一步完善全球属地制造布局，北美以休斯顿总部为核心，提升美国本土研发、销售、生产制造能力，完成墨西哥第三工厂建设并投产；在东南亚，马来西亚乘用车工厂建成投产，马来西亚商用车工厂完成建设规划；在欧洲，波兰新工厂（TMT）完成现有项目产能扩产。
    投资建议：我们在24年8月发布报告，强call“热管理龙头的AI时刻”。公司数据中心液冷+储能超充液冷成功打造第三增长曲线高增。公司构建"1+4+N"人形机器人战略，切入具身智能赛道，引领第四增长曲线突破。预计2025-2027年收入分别为157/186/215亿元，归母净利润分别为10/13/16亿元，对应PE分别为19.02/15.25/12.28倍，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源乘用车销量不及预期；新业务拓展不及预期；原材料价格波动影响盈利。

2024年年报及2025年一季报点评：芯片电感快速放量，金属软磁粉芯龙头地位稳固

铂科新材(300811)
    事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营收16.63亿元，同比+43.54%，归母净利润3.76亿元，同比+46.90%，扣非归母净利润为3.67亿元，同比+53.32%。2024Q4，公司实现营收4.36亿元，同比+43.28%，环比+1.25%，归母净利润0.89亿元，同比+33.38%，环比-11.87%，扣非归母净利润0.86亿元，同比+46.90%，环比-14.51%。2025Q1，公司实现营收3.83亿元，同比+14.40%，环比-12.11%，归母净利润0.74亿元，同比+3.13%，环比-17.34%，扣非归母净利润0.72亿元，同比+6.20%，环比-16.38%。
    金属软磁粉芯快速增长，芯片电感超预期放量。1）金属软磁粉芯：24年实现营收12.34亿元，同比+46.90%，销售3.93万吨，同比+27.85%；受益于AI产业快速发展拉动数据中心建设，UPS领域需求收获高速增长；新能源汽车及充电桩领域持续取得了比亚迪、华为等品牌的认可，叠加海外市场也取得了较大突破，同比也实现高速增长；光伏及储能领域受益于全球装机总量快速增长叠加公司市场份额持续提升，同比也实现较高增长。2）芯片电感：24年实现营收约3.86亿元，同比+275.76%；公司在24年除了与现有客户不断深化合作外，还新增进入了多家国内外知名半导体厂商供应商名录及更多应用领域（比如ASIC等），同时还交付了大量的样品，为后续的项目量产成功孵化打下坚实的基础；公司还持续加大投入扩充产能，为GPU的市场增长以及AI PC等应用领域的大批量供货做好准备。3）金属软磁粉末：24年实现营收3994万元，同比+47.31%，主要得益于新能源汽车、AI服务器等新兴应用领域对高性能软磁材料的旺盛需求，以及公司在产品性能提升和客户拓展方面取得的显著成效；同时公司筹建年产能达6,000吨/年的粉体工厂逐步释放部分产能，首期工程已于2024年建成，新增产能2000吨，全部工程计划于2025年竣工，最终实现产能6000吨/年，未来增长可期。
    价：得益于高毛利芯片电感业务快速放量，公司毛利率同比改善。2024年公司综合毛利率为40.70%，同比+1.09pct；2024Q4，公司综合毛利率为40.87%，同比+1.18pct，环比-0.06pct；2025Q1，公司综合毛利率为37.68%，同比-0.23pct，环比-3.19pct，主要系春节假期稼动率下行阶段性拖累毛利率。
    核心看点：公司为软磁粉芯龙头企业，下游光储、UPS、新能源汽车及充电桩等领域应用前景良好，软磁粉芯业务成长可期；公司芯片电感业务进入了快速发展通道，公司还积极通过定增项目进行产能扩充，增长潜力强劲；公司积极研发高性能金属软磁粉末产品匹配AI技术升级迭代需求，丰富金属软磁材料产品布局。随着公司金属软磁粉芯的稳步发展，芯片电感进入高速发展的快车道，金属软磁粉末产能进一步释放，公司的三条增长曲线模型构建日趋成熟。
    投资建议：公司为磁粉芯行业龙头企业，有望充分受益于下游新能源车、光伏以及AI等行业的高景气度，公司独家研发的芯片电感也处于快速放量期，金属软磁粉末产能释放在即，打开新成长曲线，我们预计2025-2027年公司实现归母净利润分别为4.96/6.27/7.71亿元，对应2025年4月23日收盘价的PE分别为24/19/15倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，下游需求不及预期，项目进展不及预期。

2024年年报点评：积极开拓海外市场，重视股东回报，24年现金分红比例达114%

厦门国贸(600755)
    事件概述：2025年4月22日，公司发布2024年年报，2024年公司实现归母净利6.3亿元，主要受西牯岭矿山项目关停和大宗商品有效需求疲弱影响业绩承压。1）收入端：2024年营业收入3544.4亿元，同比-24.3%；期现毛利率1.83%，同比+0.36pct。
    2）利润端：2024年公司归母净利6.3亿元，同比-67.39%。分季度看，4Q24，1）收入端：公司实现营收681.1亿元，同比+0.9%，毛利率为1.8%。2）利润端：4Q24公司实现归母净利润-0.9亿元。
    分业务结构看：
    1）供应链管理业务：24年受市场需求减弱和公司业务结构调整的综合影响，公司主要经营品类的业务规模有所下降，但主要品类的期现毛利率改善明显，24年公司供应链管理板块实现营收3532亿元，同比-24.1%；24年期现毛利率为1.83%，同比+0.36pct。其中，24年金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔货种分别实现经营货量8305/4174/2271万吨，同比分别-21.9%/-34.3%/-6.0%；金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔货种分别实现营收1707/951/823亿元，同比分别-27.1%/-27.7%/-12.6%；金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔货种期限毛利率分别为1.74%/1.57%/1.96%，同比分别+0.38pct/+0.22pct/+0.78pct。
    24年公司积极抢拓海外市场，国际化业务综合竞争力稳步提升。24年公司实现海外营收658.6亿元，占供应链业务板块营收近20%，进出口总额144.2亿美元；“一带一路”沿线贸易规模约900亿元；与RCEP国家贸易规模约800亿元。24年公司海外布局：公司：1）与澳大利亚永钢矿业集团签订合作协议及谅解备忘录，将在铁矿石资源包销、加工、港口物流及钢铁脱碳等领域展开合作；2）与中远海运港口阿布扎比场站有限公司签署战略合作协议，将在堆场、仓储、保税仓、进口通关、提货运输等环节开展合作；3）设立越南平台，旗下新能源子公司开设德国、南非办事处。
    2）健康科技业务：健康科技板块业务实现快速增长。24年公司健康科技业务实现营业收入11.0亿元，同比+49.6%。实现毛利4.5亿元，同比+148.3%；实现毛利率41.0%，同比+16.3pct。其中，24年派尔特医疗实现营业收入5.8亿元，同比+15.4%，其中，境外收入占比超50%；实现归母净利润0.91万元，同比+19.8%。
    重视股东回报，分红比例提升：24年公司现金分红比率为114.32%，同比+56.76pct。2024年公司拟每股分红0.33元，合计派发现金7.15亿元，按照2025/4/23公司收盘价6.21元/股、每股分红0.33元计算，2024年公司股息率为5.3%。
    投资建议：公司为大宗供应链龙头之一，基本盘稳固，积极开拓海外市场，高分红比例和股息率有望维持，我们预计公司25-27年归母净利润分别为12.66、15.76、19.53亿元，当前股价对应PE分别为11、9、7倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：大宗商品价格波动，下游需求不及预期，地缘政治局势变化。

24年年报及25年一季报点评：AI高端产品线放量，业绩持续高增

胜宏科技(300476)
    事件：公司发布24年年报，24年实现营业收入107.31，同比上升35.31%；归属于上市公司股东的净利润11.54亿元，同比上升71.96%；扣除非经营性损益后的净利润11.41亿元，同比上升72.40%。公司发布25年一季报，25年一季度实心营业收入43.12，同比上升80.31%；归属于上市公司股东的净利润9.21亿元，同比上升339.22%；扣除非经营性损益后的净利润9.24亿元，同比上升347.20%。
    AI算力、数据中心产品放量，业绩高速增长延续。公司24Q4营业收入2.59亿元，同比增长28.45%；归母净利润0.79亿元，同比增长339.70%；扣非归母净利润0.64亿元，同比增张196.20%。公司24年全年及25Q1均实现高速增长，主要由于下游AI需求爆发，公司凭借研发技术优势、制造技术优势和品质技术优势，深度绑定国际头部客户，持续受益客户旺盛需求。同时，公司参与国际头部大客户新产品预研，突破超高多层板、高阶HDI相结合的新技术，实现了PTFE等新材料的应用，为后续增长蓄力。
    高端产品线出货占比提升，带动盈利能力大幅提升。公司24年毛利率22.72%，同比增长2.02pct，25Q1毛利率33.37%，同比增长13.88pct，环比增长7.67pct，主要由于高端品类占比持续增加，带来毛利率大幅提振。公司24年销售、管理、研发、财务费用率分别为1.87%、3.66%、4.19%、0.20%，同比变动-0.05、+0.28、-0.19、-0.47pct。
    盈利预测与投资建议：预计2025-2027年营业总收入分别为197.82、267.83、304.99亿元，同比增速分别为84.34%、35.39%、13.87%；归母净利润分别为46.96、67.98、81.10亿元，同比增速分别为306.77%、44.77%、19.29%，对应25-27年PE分别为14X、10X、8X，考虑到公司受益AI需求爆发，产品量价齐升，维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

利润端保持高速增长，销售费用率持续下降

科伦药业(002422)
    事件：
    4月23日晚，公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入218.12亿元，同比增长1.67%，归母净利润为29.36亿元，同比增长19.53%，扣非后归母净利润为29.02亿元，同比增长22.66%。
    点评：
    利润端保持高速增长，创新药开启商业化元年。2024年公司收入端营收实现218.12亿元，同比增长1.67%，其中大输液实现销售收入89.12亿元，同比下降11.85%；销量43.47亿瓶/袋，同比下降0.70%。全密闭式输液替代半开放式输液进程持续推进，密闭式输液量占比较上一年提升1.89个百分点；药品销售收入41.69亿元，同比增长5.41%，其中创新药累计实现销售5,169.37万元；抗生素中间体及原料药实现营业收入58.56亿元，同比增长20.90%，硫氰酸红霉素实现营收17.46亿元，同比增长12.68%；青霉素类中间体实现营收22.63亿元，同比增长17.44%；头孢类中间体实现营收11.51亿元，同比增长42.78%。利润端归母净利润为29.36亿元，同比增长19.53%，扣非后归母净利润为29.02亿元，同比增长22.66%，保持高速增长。单季度来看，公司Q4实现收入50.24亿元，同比下滑12.03%，归母净利润为4.65亿元，同比下滑5.65%，扣非净利润为4.56亿元，同比增长2.53%。
    销售费用率持续下降，研发费用增长11.2%。2024年，公司整体毛利112.76亿元，毛利率达51.70%，比去年略微下滑0.73pct。同时，期间费用率下降明显，其中销售费用率为16.01%，比去年下降4.73%；管理费用率为6.00%，同比提升0.68%；研发费用率为9.95%，同比增长0.89%；财务费用率则同比下滑0.79%。受此影响整体利润端改善显著。
    创新药管线步入收获期，产品商业化值得期待。创新药聚焦ADC药物，通过与默沙东合作，持续开拓全球化商业价值。核心产品芦康沙妥珠单抗（SKB264）完成商业化，2024年11月获批2线及以上TNBC适应症，2024年共贡献5169.37万元收入。同时，公司目前已经提交3个NDA，年内有望获批：1）A166（HER2ADC）：2L+HER2+BC和3L+HER2+BC。2）SKB264：2LEGFRmNSCLC。另外，芦康沙妥珠单抗在2025年有望递交2L+HR+HER2-BC适应症NDA，A400（RET抑制剂）在2025年提交有望递交NDA。给公司持续带来商业化新亮点。
    盈利预测与投资建议：我们预测公司2025/2026/2027年收入为238.30/261.50/286.00亿元，同比增长9.25%/9.74%/9.37%。归母净利润为34.64/40.50/46.16亿元，同比增长17.99%/16.92%/13.97%。对应当前PE为16/14/12X。考虑公司院内集采影响边际加速弱化，创新药持续贡献增量，维持“买入”评级。
    风险提示：行业政策风险；药品研发及上市不及预期；产品销售不及预期；竞争加剧的风险；环保风险。

BMS启动BL-B01D1首个海外注册临床，覆盖约2万患者

百利天恒(688506)
    事件：
    近期，BMS启动了BL-B01D1一线治疗不适用PD-(L)1的三阴乳腺癌（TNBC）患者的注册临床IZABRIGHT-Breast01（NCT06926868）。
    观点：
    BMS启动BL-B01D1首个海外注册临床，覆盖约2万一线TNBC患者。2025年4月15日，BMS启动了BL-B01D1（EGFRxHER3双抗ADC）头对头化疗一线治疗不适用PD-(L)1的TNBC的2/3期临床IZABRIGHT-Breast01，该临床计划入组560例患者，预计2025年7月首例患者入组，主要终点为PFS，次要终点包括OS、ORR等。IZABRIGHT-Breast01为BMS启动的BL-B01D1首个海外注册临床。梅奥诊所的研究显示TNBC中PDL1CPS≥10约占16%，表明84%的1线TNBC患者无法接受PD(L)1治疗（不考虑新辅助的影响），对应年新发约2万人（按照美国TNBC新发为13.7/10万女性的假设）。
    B01D1海外首个注册临床顺利启动，国内有望2025年底申报上市。百利天恒全球首创的EGFR×HER3双抗ADC药物BL-B01D1已在中国开展9项实体瘤适应症的3期临床，有望于年底申报首个适应症的上市申请。海外方面，公司与BMS达成全球合作协议，于美国正在开展治疗NSCLC、晚期实体瘤等多项1/2期临床试验，并顺利启动首个海外注册临床IZABRIGHT-Breast01研究，并有望从BMS获得2.5亿美金付款。
    2025年重点关注B01D1海外1期临床的数据读出，以及第二项海外3期临床的启动。1）国内进展：BL-B01D1有望2025年完成鼻咽癌、食管癌3期临床，并提交上市申请；2）海外进展：BL-B01D1的海外1期数据有望于2025年读出；此外，BMS有望于2025启动第二项海外注册临床；3）数据催化：①BL-B01D1治疗SCLC、罕见突变NSCLC的POC数据有望于2025ASCO数据读出；②BL-B01D1联合奥希替尼一线治疗EGFR突变NSCLC的2期数据有望于2025年学术会议读出；③BL-M11D1（CD33ADC）用于r/r AML有望于2025ASH数据更新。4）2025年年内申报首个核药产品的IND。
    投资建议：
    DCF法和NPV法进行估值并取二者平均数，测算出目标市值为1337亿元人民币，对应股价为333.52元，维持“买入”评级。
    风险提示：
    研发或销售不及预期风险，行业政策风险。

2025Q1业绩大幅增长，内蒙项目贡献明显增量

宝丰能源(600989)
    事件：公司近日发布2025年一季报，期内实现营收107.71亿元，同比增长30.92%；实现归属于上市公司股东的净利润24.37亿元，同比大幅增长71.49%。
    内蒙项目投产，聚烯烃产销放量，一季度业绩大幅增长。据公告，公司2025年一季度聚乙烯、聚丙烯产销量分别为52.25/51.46、50.14/49.15万吨，较去年同期的28.72/29.53、27.44/26.76万吨均明显放量，聚烯烃收入占比达到64%，较2024年同期的46%明显提升，这主要受益于内蒙项目的投产。聚乙烯、聚丙烯Q1平均单价分别为7023、6522元/吨，较去年同期分别+1.44%、-0.02%，价格基本稳定，但同期煤炭价格大幅下降，盈利明显改善。2025Q1焦炭产销量分别为171/170万吨，价格同比下滑29.58%，营收占比17%，较去年同期的33%明显下降。总体来看，聚烯烃的营收、盈利占比均明显提升。
    煤价下行，煤制烯烃盈利水平提升，规划项目或带来新增量。据公司公告，2025Q1气化原料煤、炼焦精煤、动力煤平均采购单价分别为494、838、348元/吨，较去年同比分别下降17.71%、27.52%、23.11%，原材料成本显著降低。同期烯烃价格基本稳定，原煤-烯烃价差拉大，聚烯烃盈利水平明显提升。据百川数据，截至2025年4月22日，炼焦煤、动力煤市场均价分别为1180元/吨、573元/吨，较去年同比分别下降15.17%、17.44%；预计公司的煤制烯烃业务将维持较好的盈利水平。此外，公司规划的宁东四期及新疆项目等，可能为公司带来新的增量。
    投资建议：我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.51/1.86/1.99元，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格剧烈波动风险；项目进度、收益不及预期风险；国内宏观经济复苏不及预期风险；行业竞争加剧风险；不可抗力风险等。

2024年报及2025Q1季报点评：电影大盘复苏，《小妖怪的夏天》定档暑期

上海电影(601595)
    投资要点
    事件：公司发布2024年报及2025Q1季报。2024年收入6.90亿元人民币，同比-13.19%；毛利1.61亿元人民币，同比-11.05%；毛利率23.39%，同比+0.56pct；期间费用合计1.28亿元人民币，同比+13.27%；期间费用率18.51%，同比+4.32pct；归母净利润0.90亿元，同比下降29.08%；扣非归母净利润0.17亿元，同比下降72.32%。2025Q1收入2.48亿元人民币，同比+17.90%；毛利0.82亿元人民币，同比+26.0%；毛利率32.95%，同比+2.11pct；期间费用合计0.20亿元人民币，同比-16.7%；期间费用率8.10%，同比-3.42pct；归母净利润0.65亿元人民币，同比+41.55%。扣非归母净利润0.51亿元人民币，同比+77.34%。
    电影主业2024年受大盘影响较大，而25Q1边际改善。2024年中国电影市场相较于高基数的2023年有所回落，且明显低于疫情前水平。但进入2025年第一季度，在春节档的强力带动下，市场迎来了非常显著的同比增长，开局表现强劲。24年公司的电影主业（放映、广告、发行）收入受到大盘影响比较明显。2024年公司的电影放映业务收入4.54亿元，yoy-17.33%；毛利率-2.66%，yoy-4.23pct。广告业务收入0.42亿元，yoy+9.87%；毛利率92.03%，yoy+5.2pct。电影发行业务收入0.20亿元，yoy-38.04%；毛利率97.61%，yoy+13.73pct。商品销售业务收入0.61亿元，yoy-13.58%；毛利率57.35%，yoy+0.39pct。
    大IP业务多点开花，成果显著。24年公司的知识产权转授权业务收入0.66亿元，yoy+62.74%；毛利率90.87%，yoy+6.45pct。上影元子公司24年收入为0.94亿元，销售净利润为0.28亿元，销售净利率达30%。在内容焕新与孵化方面：24年启动了《中国奇谭》第二季、《小妖怪的夏天》大电影等内容的制作；通过抖音、快手等新媒体矩阵常态化焕新经典IP（如葫芦兄弟、黑猫警长等），积累粉丝，扩大影响力；推出原创IP“敖五家族”。商业授权和联动方面：24年与星巴克、宝马、安利纽崔莱、光明、雀巢、瑞幸咖啡、中国国家队、李宁、泡泡玛特等众多国内外知名品牌展开跨界联名合作，覆盖食品饮料、汽车出行、服饰、美妆、贵金属、游戏、宠物、图书等多个行业；与《光遇》《蛋仔派对》《永劫无间》《决战平安京》《王者荣耀》等多款热门游戏进行IP联动或授权合作，有效提升IP曝光度和游戏数据；合作开发或授权原生手游如《葫芦娃大作战》、《代号：黑猫警长》等；推出互动影游《谍影成双》。
    盈利预测与投资评级：我们看好25年电影市场大盘复苏和公司的内容储备（例如《小妖怪的夏天》定档25年暑期），维持2025-2026年归母净利润为2.5/3.7亿元，并预计2027年为4.4亿元。当前股价对应2025-2027年PE分别为52/35/30倍，维持“买入”评级。
    风险提示：内容上线不及预期风险，电影大盘复苏不及预期风险，商业授权进展不及预期风险。

2024年年报点评：4Q24归母净利同比+34.7%，股权激励+回购计划彰显发展信心

厦门象屿(600057)
    事件概述：2025年4月21日，公司发布2024年年报，24年全年受大宗商品需求疲弱，价格下行影响，整体业绩承压，4Q24公司归母净利润实现向上修复，同比+34.7%。1）收入端：2024
    年营业收入3666.7亿元，同比-20.1%；毛利率2.3%。2）利润端：2024年公司归母净利14.2亿元，同比-9.9%，剔除信用减值损失的影响后，公司2024年归母净利润同比增长超7%。分季度看，4Q24，1）收入端：公司实现营收689.7亿元，同比-23.7%，环比-26.8%，毛利率为3.6%。2）利润端：公司实现归母净利润5.29亿元，同比+34.7%，环比+378.0%。
    分业务结构看：
    1）大宗商品经营，24年下游制造业客户采购需求偏弱，大宗商品价格承压；24年货量较为稳定，铝、新能源、蒙煤等细分品类保持市占率领先。24年大宗商品经营板块实现营收3453亿元，同比-21.4%，主要受大宗商品需求疲弱，价格下行影响；24年实现经营货量为2.24亿吨，同比-0.3%；期现毛利63.2亿元，同比+2.9%；期现毛利率为1.83%，同比+0.43pct。分货种看，24年金属矿产/农产品/能源化工/新能源货种分别实现经营货量13984/1390/7020/54万吨，同比分别+6.5%/-31.7%/-4.1%/+47.0%；金属矿产/农产品/能源化工/新能源分别期限毛利率2.1%/1.0%/1.1%/5.4%，同比分别+0.2pct/转正/-0.2pct/+3.6pct，农产品供应链实现期现毛利转正。2）大宗商品物流业务：24年板块营收和毛利均实现同比增长；24年实现板块营收94.2亿元，同比+33.0%；实现毛利8.4亿元，同比+19.0%；实现毛利率8.9%，同比-1.0pct。其中，疆煤外运业务量大幅增长带动铁路物流业务营收实现快速增长，24年综合物流/铁路物流/农产品物流/铝产业物流分别实现营收61.7/28.5/2.5/1.6亿元，同比分别+11.4%/+126.9%/-14.1%/新增。3）生产制造：24年公司造船板块新接订单量与接单毛利再创新高。24年实现板块营收111亿元，同比+2.5%；实现毛利12.9亿元，同比-1.9%；实现毛利率11.6%，同比-0.5pct。其中，造船业务营收59亿元同比+24.8%；毛利10.7亿元，同比+0.3%。
    分红比例提升+股权激励+回购计划彰显公司发展信心：1）分红：公司分红比率由2023年末
    43.31%提升6.15pct至2024年49.46%。2024全年合计每股股利0.25元，合计拟派发7.02亿元，全年分红比率为69%（归母净利扣除永续债利息后）。按照2025/4/23公司收盘价6.35元/股、每股分红0.25元计算，2024年公司股息率为3.9%。2）股权激励：公司4月16日发布股权激励计划公告，此次激励计划拟向激励对象授予1.73亿股限制性股票，约占激励计划草案公告时公司股本总额的6.16%；此次授予价格为每股2.96元（4/23收盘价6.35元）。此次限制性股票总摊销费用为5.13亿元，摊销到25-29年的金额分别为1.12、1.93、1.33、0.6、0.16亿元。3）回购计划：公司4月16日发布公告，拟使用自有资金或自筹资金于6个月内回购1-1.5亿股，回购价格不超过人民币8.85元/股；预计回购金额8.85-13.28亿元，回购股份占总股本比例为3.56%-5.34%。
    投资建议：公司为大宗供应链龙头之一，基本盘稳固，有望维持较高的分红比例和股息率，我们预计公司25-27年归母净利润分别为17.46、19.69、22.11亿元，当前股价对应PE分别为10、9、8倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：大宗商品价格波动，下游需求不及预期，地缘政治局势变化。

24年业绩有所承压，静待恢复

安图生物(603658)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报及25年一季报。2024年公司实现营业收入44.7亿元（+0.6%），归母净利润12亿元（-1.9%），扣非归母净利润11亿元（-7.3%），经营活动产生的现金流量净额13.1亿元（-10.9%）。2025Q1公司营业收入9.96亿元（-8.6%），归母净利润2.7亿元（-16.8%），扣非归母净利润2.6亿元（-18.2%）。24年业绩短期承压，静待恢复。
    集采影响下，毛利率保持平稳。盈利能力看，全年毛利率65.4%，其中高毛利免疫诊断试剂营收占比提高。销售费用率17.2%（+0pp），管理费用率4.7%（+0.6pp），研发费用率16.4%（+1.6pp），公司不断加强研发投入保障持续发展。
    24年业绩有所承压，静待恢复。整体来看，公司24年面对较多外部压力，例如集采和DRGs控费、套餐解绑带来的量价方面有所影响。后续中长期看国产替代的稳步推进、集采和DRGs2.0的影响逐步消除。公司全年装机符合预期后续重点看流水线带来的收入提升。
    持续研发拓展新领域，IVD平台型企业行稳致远。公司全自动生化分析仪AutoChem B2000系列和AutoChem B800系列产品隆重上市，实现了公司在生化产品领域重大发展，为大型医学实验室、门急诊实验室提供更加灵活、完善的解决方案。公司全新一代全自动微生物质谱检测系统Autof T系列全面推向市场，在继承Autof ms系列操作简单、检测快速、准确和高通量等优势的基础上，进一步突破传统仪器的设计局限，缩减仪器体积和重量，有效解决了微生物实验室空间紧张的实际问题。公司自主研发的化学发光免疫分析仪AutoLumo A6000系列凭借其卓越技术性能，成功入选工信部与卫健委联合推荐的“2024年高端医疗装备推广应用项目”，并荣获德国iF设计奖。在人工智能技术方面，公司发布区域医学检验中心智慧化建设方案。基于检验大数据和人工智能等技术，公司为医学实验室和临床决策量身打造的“AI检验临床辅助决策系统”，包含检验知识库、知识图谱、临床路径查询、报告解读以及科研数据分析平台等功能，识库覆盖了超过5000个检验项目和3000种疾病解读，更好地服务检验、临床和患者。
    盈利预测：预计2025-2027年归母净利润12.6、16.9、22.1亿元，对应增速5.7%、33.5%、31.3%，对应PE为18、14、10倍。
    风险提示：政策风险、竞争加剧风险、新品放量不及预期风险、研发进展不及预期风险。

2024年年报及2025年一季报点评：2024年与2025Q1净利润承压，公司拟回购股份

永安期货(600927)
    投资要点
    【事件】永安期货发布2024全年及2025Q1业绩：1）2024年营业收入217亿元，同比-8.8%。归母净利润5.8亿元，同比-21.1%。归母净资产较年初+3.3%，较Q3末+1.5%。全年每股分红0.12元，同比-20%，分红率约30.4%，保持稳定。2）24Q4单季营收31亿元，同比-39.1%，归母净利润1.6亿元，同比-7.9%。3）25Q1营业收入23亿元，同比-47.5%。归母净利润929万元，同比-88.1%。归母净资产较年初持平。4）公司拟通过自有资金回购股份，额度在0.5-1亿元，具体方案尚需董事会与股东大会审议。
    2024年业绩：资管和境外业务盈利向好，风险管理业务明显承压。1）利息净收入5.0亿元，同比-26%；手续费及佣金净收入5.4亿元，同比-29%，其中经纪、资管和基金销售均下滑；而投资收益为8.7亿元，上年同期为-0.29亿元。2）分板块来看，期货经纪/资产管理/基金销售/风险管理/境外业务营业利润分别为4.7亿元、770万元、0.2亿元、0.3亿元和1.5亿元，分别同比-13%、扭亏为盈、-15%、-85%、+7%。
    期货经纪业务：代理成交规模下滑，但客户权益仍增长。1）营业收入11.0亿元，同比-3.8%，其中手续费净收入同比-30%。2）公司境内期货代理交易成交手数2.01亿手，同比-14%，成交金额14.7万亿元，同比-8%。年末客户权益为471亿元，较年初+3%。
    资产管理&基金销售业务：资管业务显著改善，规模与营收双升。资管业务和基金销售业务收入分别为0.26亿元和0.53亿元，分别同比+85%、-12%，其中资管产品总规模达44.9亿元，同比+24%。
    风险管理&境外业务：风险管理业务短期调整，境外业务快速发展。1）风险管理业务收入201亿元，同比-9.8%，毛利率同比-0.76pct降至0.15%。场外衍生品名义本金同比+17%，做市业务份额位居第一。2）境外业务营业收入为4.3亿元，同比+51%，其中期货经纪业务交易量同比+58%，基金销售总额同比+129%。
    2025Q1业绩：净利润短期承压，但风险敞口已有效释放。1）Q1营收减少受到部分贸易类业务改由净额法确认收入影响，可比口径下同比-17%，其中利息净收入、投资收益分别同比-21%、-35%。2）归母净利润大幅下滑，主要由于2023年开展的部分存续场外衍生品业务受Q1市场重大行情波动不利影响而产生亏损，目前该类存续业务已基本了结。
    盈利预测与投资评级：结合公司2024年经营情况，我们预计2025-2027年公司归母净利润为4.7/5.9/6.6亿元，当前市值对应2025E PE38x。我们认为公司作为行业龙头应享有更高估值溢价，拟启动股份回购亦有助于提升市场信心，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：大宗商品价格波动超预期，国内期货市场监管政策变化。

2024年年报点评：2024Q4经营整体稳健，自主被动安全龙头持续成长

松原安全(300893)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入19.71亿元，同比增长53.94%；实现归母净利润2.60亿元，同比增长31.65%。其中，2024Q4单季度公司实现营业收入6.61亿元，同比增长41.93%，环比增长30.41%；实现归母净利润0.70亿元，同比下降13.66%，环比增长3.37%。公司2024Q4业绩稍低于我们此前的预期。
    2024Q4营收同环比大幅增长，减值损失短期拖累业绩。营收端，公司2024Q4单季度实现营业收入6.61亿元，同比增长41.93%，环比增长30.41%。从主要下游2024Q4表现来看：奇瑞批发82.68万辆，环比增长31.09%；吉利批发68.69万辆，环比增长28.63%；上汽通用五菱批发50.01万辆，环比增长85.22%；长城批发37.95万辆，环比增长29.04%。毛利率方面，公司2024Q4单季度毛利率26.56%，环比下降2.45个百分点，预计主要系产品结构变化+年底部分客户返利所致。期间费用方面，公司2024Q4单季度期间费用率为9.77%，环比下降2.40个百分点；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.49%/3.06%/4.36%/0.86%，环比分别-0.40/-0.93/-0.91/-0.16个百分点，公司2024Q4期间费用率环比明显下降主要系公司2024Q4收入环比大幅增长带来的规模效应所致。减值损失方面，公司2024Q4计提信用减值损失0.35亿元，预计主要系公司对部分客户应收账款计提减值所致。归母净利润方面，公司2024Q4单季度实现归母净利润0.70亿元，环比增长3.37%；对应归母净利润10.54%，环比下降2.76个百分点。
    安全带业务量价齐升，气囊+方向盘成为第二曲线。安全带方面，公司凭借技术、成本和服务响应等方面的竞争优势，有望持续提升安全带产品的市场份额，实现对外资的国产替代；此外，高性能安全带的功能复杂，安全性更好，价值量更高，特别是集成主被动可逆预紧式安全带（电动安全带）的价值量更是大幅提升，公司安全带业务有望实现量价齐升。而方向盘+气囊业务则是公司的第二曲线，公司于2021年实现方向盘+气囊产品的量产，目前已经突破吉利、上通五菱、奇瑞等客户，后续有望持续为公司业绩贡献增量。
    盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2025-2026年归母净利润为3.92亿元、5.21亿元的预测，新增2027年归母净利润预测值6.98亿元，对应的EPS分别为1.73元、2.30元、3.09元，2025-2027年市盈率分别为19.21倍、14.46倍、10.79倍，维持“买入”评级。
    风险提示：乘用车行业销量不及预期；新客户及新产品开拓不及预期；原材料价格波动导致盈利不及预期。

公司简评报告：成本优异，盈利向上

立华股份(300761)
    投资要点
    事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年实现营收177.25亿元，同比+15.44%；实现归母净利润15.21亿元，同比+447.72%。2025Q1实现营收40.86亿元，同比+11.6%；归母净利润为2.06亿元，同比+157.47%。
    黄鸡成本持续下降，屠宰产能利用率提升。黄羽鸡方面，2024年公司销售肉鸡5.16亿只，同比+12.95%，占全国黄羽鸡出栏量15%。2024年黄羽鸡板块营收145.31亿元，同比+8.01%。商品鸡销售均价12.94元/公斤，同比-5.48%。饲料原料下降叠加肉鸡生产成绩不断提高等因素，2024年黄羽鸡完全成本降至11.8元/公斤，盈利能力同比大幅提升。2024年研发投入1.4亿元，同比+75%，公司积极投入育种基地，提升育种竞争力。2025Q1公司销售肉鸡1.23亿只，同比+8.7%；销售均价约11元/公斤，同比约-15%。一季度黄鸡完全成本进一步降至11元/公斤，由于黄鸡价格下跌，测算一季度黄鸡板块实现小幅盈利。屠宰方面，2024年公司肉鸡屠宰产能达到1.2亿只，2024年肉鸡屠宰量6000万只，同比翻番，预计2025年肉鸡屠宰量1亿只。公司大力拓展优质冰鲜鸡消费市场，产能利用率迅速提升，加工成本明显降低，预计未来屠宰板块盈利能力将逐步提升。
    一季度生猪业务贡献主要盈利，量价齐升成本优异。2024年公司生猪出栏量达到129.8万头，同比+51.8%。生猪业务销售收入29.27亿元，同比+76.51%，占公司总收入16.51%，预计生猪板块占比仍将逐步提升。商品猪销售均价17.30元/公斤，同比+14.57%。2024年养猪完全成本14.92元/公斤，年末完全成本降至14元/公斤以下。2024年成本下降叠加猪价景气回升，公司养殖板块盈利能力较佳。2025Q1销售肉猪48.37万头，同比+150%；销售均价约15.31元/公斤，同比约+5%。一季度生猪完全成本降至13元/公斤，主要受益于产能利用率提升、饲料采购优化以及管理效率改善。测算一季度生猪板块实现盈利超1.3亿元，贡献主要利润。目前公司有基础母猪近10万头，为后续出栏增长奠定了良好的基础，2025年肉猪出栏目标200万头，完全成本目标为12.8元/公斤，生猪养殖成本继续下降。
    投资建议：公司是黄羽肉鸡养殖龙头企业，黄羽鸡出栏保持8-10%的年增长目标，同时生猪产能较为充足，成本仍有下降空间。由于猪鸡价格的波动，我们调整2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为18.94/19.98/22.17亿元（2025-2026年前值分别为18.82/13.88亿元），对应EPS分别为2.29/2.41/2.68元（2025-2026年前值分别为2.27/1.68元），对应当前股价PE分别为9/8/7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：重大动物疫病风险；原材料价格大幅上涨；宏观经济不及预期。

一季报受亚马逊资产到期处置影响，核心区域资源优势突出

光环新网(300383)
    24年业绩平稳，25年一季度受亚马逊资产到期处置影响
    公司发布24年年报及25年一季报，24年实现营业收入72.81亿元，同比减少7%，归母净利润3.81亿元，同比减少2%。
    25年一季报实现营业收入18.31亿元，同比减少7%，归母净利润6917万元，同比减少58%，业绩下滑主要原因是：1）24年数据中心供给增加，导致IDC租赁价格下降，同时部分客户退租影响，1Q25的IDC收入5.21亿元，同比减少4%。2）亚马逊云服务的特定经营性资产到期处置，亚马逊云服务收益减少6309万元，导致一季度云计算收入12.53亿元，同比减少11%。预计25年全年亚马逊云科技服务收益将减少1亿元。
    分业务表现稳定
    24年分业务看：1）IDC及增值服务收入20.89亿元，同比减少6%，毛利率34.4%，同比下降1.35pct。2）云计算及相关服务收入51.02亿元，同比减少8%，毛利率9%，同比提升1.14pct。
    IDC储备丰富，规划总量为已达产的3.9倍
    公司在京津冀、长三角及中西部地区开展互联网数据中心业务，并进一步拓展业务半径，在内蒙古地区投资建设和林格尔智算中心项目和呼和浩特算力基地。2025年4月公司进一步释放在天津宝坻地区的资源储备，正式启动天津宝坻三期项目建设工作。按照单机柜4.4KW统计，公司在全国范围内规划机柜规模已超过23万个，截至目前已投产机柜超过5.9万个。
    算力租赁规模超4000P
    2023年公司以北京亦庄地区的自有数据中心资源，正式向行业客户推出高性能算力业务。2024年进一步扩展算力业务范围，在天津赞普云计算中心部署了可供客户使用的推理场景算力资源。截至目前，公司算力业务规模已超过4000P，同时公司将在海南和马来西亚地区进一步拓展智算中心。
    盈利预测与投资建议
    由于公司云业务受亚马逊资产到期处置影响，下调预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.67亿元、4.57亿元、5.51亿元（原预测2025-2026年分别为6.53亿元、8.37亿元）。基于公司IDC业务机架逐步达产，上架率有望逐步提高，同时AI算力需求正从训练逐步转向推理，公司拥有核心区域资源、未来有望受益，维持“增持”评级。
    风险提示：产业政策趋严可能带来的运营风险；行业竞争加剧导致的风险；运营成本增加带来的风险；算力租赁可能带来的经营风险。

钻井平台作业天数大幅增长，Q1业绩超市场预期

中海油服(601808)
    公司2025Q1业绩增长大超预期
    2025年Q1公司营业收入达108亿元，同比+6.4%；归母净利润为8.87亿元，同比+39.6%，明显超我们预期。我们认为超预期的原因可能是1）钻井平台作业天数和使用率大幅增长带来的利润弹性，2）债务结构改善带来利息支出减少7千万，3）所得税率有一定下滑。
    钻井平台板块作业量超预期
    2025Q1作业天数为4889天，同比+11.4%；其中半潜式钻井平台作业天数同比+9.1%；自升式平台同比+12.1%。
    2025Q1自升式、半潜式钻井平台可用天使用率分别91.9%、90.4%，较同期分别+7.6pct、+4.2pct。主要得益于国内工作量饱满且衔接紧密，以及海外挪威半潜式平台新合同的工作量贡献。
    油田技术服务收入Q1保持增长
    Q1技术服务市场规模保持平稳，持续推进关键核心技术攻关，推动科研成果体系化应用提速提效，同时做好自主技术产品的智能制造，为板块长期稳定发展蓄势赋能。Q1公司油田技术服务主要业务线作业量同比保持增长，总体收入规模保持增长趋势。
    盈利预测与投资评级：维持预测2025-2027年归母净利润为40.3/42.4/44.3亿元，A股对应PE16/15/14倍，维持“买入”评级。
    风险提示：中海油2025年资本开支不及预期的风险；国际油价大跌影响油公司资本开支意愿的风险；海外订单拓展或作业进展不及预期。

经营基本保持稳健，Q1海外订单保持较快增长

中材国际(600970)
    一季报业绩小幅承压，非经常性损益增厚利润
    公司发布一季报，25Q1公司实现收入101.5亿，同比-1.37%，归母净利润为6.63亿，同比+4.2%，扣非净利润为6亿，同比-8.38%，非经常性损益0.64亿，同比去年增加0.81亿，主要为非流动资产处置收益。
    Q1订单实现较快增长，海外高景气延续
    公司25Q1新签订单278.81亿，同比+31%，工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务分别新签订单208.41、28.85、37.82亿，同比+43%、+65%、-16%。运维订单拆分看，矿山运维、水泥运维新签25.8、7亿，同比-2%、+0.5%。分地区来看，境内订单70.2亿元，同比+1%，增长较为平稳，其中工程技术服务类增长44%。境外订单208.61亿，同比增长46%，占比为74.82%，海外高景气延续，境外业务中，工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务新签订单分别同比+43%、+220%、-6%。
    Q1毛利率有多承压，费用管控能力整体较好
    25Q1综合毛利率为17%，同比-2.51pct；期间费用率为8.80%，同比-2.43pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.21%、4.52%、3.55%、-0.48%，同比变动-0.10pct、+0.04pct、+0.42pct、-2.79pct。资产及信用减值损失为0.55亿，同比增加0.54亿，投资收益同比增加0.1亿，公允价值净收益同比增加0.24亿，综合影响下净利率同比增加0.35pct至6.99%。25Q1公司CFO净额为-18.73亿，同比多流出6.85亿，收付现比分别为70.92%、86.12%，同比变动-0.95pct、+1.43pct。
    海外深耕&三业并举成长可期，维持“买入”评级
    中材国际深耕境外市场二十余年，SINOMA品牌在国际市场上享有盛誉，技术实力领先。2025年，公司将持续深化全球市场布局。依托“一带一路”新兴市场城镇化发展及工业化需求，紧抓中东、非洲、东南亚等核心经营区域的新建产线及运维业务，带动高端装备；基于欧洲市场对绿色低碳、数字智能等方面需求，依托高端装备和数字智能双轮驱动，加大成熟市场开拓力度；推动双向循环、立体多元的产业布局，大力拓展国际替代燃料市场，在全球范围内构建优势区域网，打造有口皆碑的绿能工程标杆项目。我们预计公司25-27年归母净利润为31.2、33.2、35.8亿，对应PE8、7.5、7倍，维持“买入”评级。
    风险提示：水泥行业景气下行超预期、海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险。

全国化步伐坚定，静待转型成效

天佑德酒(002646)
    投资要点
    事件：公司发布2024年报及2025一季报。24年公司实现营收12.5亿元，同比+3.7%；归母净利润0.4亿元，同比-53.0%；扣非归母净利润0.7亿元，同比-24.9%。25Q1公司实现营收4.3亿元，同比-18.0%；归母净利润0.7亿元，同比-37.7%。2024年公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.11元(含税)。公司24年实现营收微增，市场费用增加和限制性股票激励计划股份支付影响净利；25Q1在去年高基数下业绩有所承压。
    产品矩阵优化，全国化进程加速。1、分产品看，24年青稞白酒、其他青稞酒类、葡萄酒分别实现营收10.7亿元（+0.2%）、411.3万元（-45.0%）、734.8万元（-41.2%）。其中，100元以上和100元以下青稞白酒分别实现营收5.7亿元（-0.7%）和5.0亿元（+1.2%）。公司推动第三代金标、国之德等高端产品形成良性生态，人之德单品销售增幅明显，福酒、永庆和系列产品弱势区域补强工作效果显著，全价位段产品在县乡镇市场的渗透率显著提升。2、分区域看，24年青海省内、青海省外、海外分别实现营收8.0亿元（-1.2%）、4.3亿元（+14.25%）、333.8万元（-55.4%）。青海大本营市场持续深耕，全区域覆盖进一步提升。晋陕豫等战略核心市场渠道建设工作稳步推进，运城、河津等样板市场打造取得突破。海外北美市场有序推进，逐步拓展东南亚市场。3、分渠道看，24年渠道经销和厂家直销分别实现营收9.3亿元（-0.6%）和1.5亿元（-0.9%）。省内积极推进渠道转型，通过全控价深度分销模式，持续增强渠道推力；省外着重布局优质团购商、渠道经销商，积极蓄力省外市场开拓。
    毛利率下滑，费投增加和限制性股票费用拖累盈利。1、24年毛利率为59.8%，同比-3.2pp；25Q1毛利率为60.5%，同比-2.5pp；毛利率下滑主要由于收入增速放缓及限制性股票费用影响。2、24年销售/管理费用率分别为25.9%/13.5%，分别同比+2.0pp/+1.1pp；25Q1销售/管理费用率分别为17.7%/7.0%，分别同比+3.3pp/-0.4pp。公司提高对终端和消费者的回馈力度，同时加大对重要战略产品的投放，24年市场费用同比+21.4%。管理费用提升主要系职工薪酬、股权激励费等支出增加。3、受毛利率下降和期间费用率提升综合影响，24年净利率为3.4%，同比-4.3pp；25Q1净利率为15.7%，同比-5.0pp。4、期末合同负债0.65亿元，同比减少0.16亿元，环比基本持平。
    深度调整节奏显著，全国大单品突破可期。公司秉承国际化与全国化齐头并进的发展思路，聚焦产品结构升级、持续推动营销转型。1、省内市场强化终端货架抢占行动、单品弱势区域提升计划、市场秩序恢复、营销基础工作提升、客情关系巩固等各项核心工作。2、省外市场深度调整销售渠道和产品结构，保留其原有团购渠道和产品，增加百元左右及以下价位带全国大单品导入，白青稞（光瓶酒）和52度人之德招商工作稳步推进，动销情况良好。3、海外市场加快推进天佑德Tashi青稞白酒和Tibetu青稞威士忌北美终端布局，美国加州、旧金山、纽约和加拿大部分区域均已实现覆盖，酒类超市、本地餐厅和酒类销售连锁商等渠道顺利导入。未来计划以北美市场为突破口，逐步向日本、泰国、越南等重点区域拓展，为长期发展奠定坚实基础。
    盈利预测。预计2025-2027年归母净利润分别为0.8、1.0、1.1亿元，对应EPS为0.17元、0.20元、0.23元。公司是青稞酒龙头，具备坚实消费者基础，受益于产品结构升级和省外市场开拓，深度调整成效有望显现。
    风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险，海外政策波动风险。

公司信息更新报告：2024营收创新高，各项目进展较好，压力释放或重归增长

金石资源(603505)
    2024营收创历史新高，2025Q1净利润增长10.46%，维持“买入”评级
    公司2024年实现营收27.52亿元，同比+45.17%；实现归母净利润2.57亿元，同比-26.33%；经营性现金流5.48亿元，同比+6,841.53%。2025Q1实现营收8.59亿元，同比+91.68%；实现归母净利润0.67亿元，同比+10.46%；经营性现金流1.18亿元，同比+103.83%。公司2024业绩承压主要因：（1）锂业景气下滑影响利润4,169.66万元；（2）锂电材料、蒙古预处理项目转固减利；（3）单一矿产销量减少，安全环保投入增加，毛利率减少5.83pcts；（4）营业收入大幅增长主要因金鄂博氟化工的无水氟化氢产品实现销售。考虑到萤石行业态势以及公司各项目实际情况，我们适当调整公司2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.76、6.97（前值7.42、9.13）、9.73亿元，EPS分别为0.79、1.14（前值1.22、1.51）、1.61元，当前股价对应PE分别为29.0、20.0、14.2倍，我们看好萤石行情的延续以及公司各项目持续推进带来的价值重估，维持“买入”评级。
    公司各项目进展较超预期，压力已过业绩有望持续释放
    2024公司各项目进展顺利：（1）单一矿：销量39.96万吨，同比减少9.45%。（2）包头“选化一体”项目：①包钢金石选矿项目生产萤石粉57.84万吨，销售74.00万吨。②金鄂博氟化工公司生产无水氟化氢12.77万吨，销售11.75万吨，并对外销售20.41万吨萤石精粉。包头“选化一体”项目2024年度贡献利润约11,424.15万元，占公司净利润的44.45%，同比增长54.55%，已经成为公司重要的利润来源，逐步兑现公司增长逻辑。2025Q1态势向好：（1）单一矿：产、销分别约7.8、6.6万吨，同比有所增加。但由于安全环保投入加大以及外购部分原矿加工，毛利率有所下降。（2）包头“选化一体”项目：包钢金石生产萤石精粉约20万吨；金鄂博生产无水氟化氢4.95万吨，销售4.88万吨，并外售萤石精粉4.66万吨。包钢金石选矿平均制造成本达800元/吨以内，无水氟化氢因销售价格有所回升以及成本有所下降，毛利率达10.66%，“选化一体”成本优势逐步体现。2025经营目标：（1）单一萤石矿产销达40-45万吨；（2）包钢金石生产萤石精粉60-70万吨，金鄂博生产无水氟化氢（氟化铝）18-22万吨；（3）蒙古项目计划生产10-20万吨萤石产品。
    风险提示：项目进展不及预期，产品价格大幅下滑，下游需求不及预期。

2025年一季报点评：盈利能力因收入结构变化承压，第二曲线加速成长

中兴通讯(000063)
    事件：2025年4月22日，中兴通讯发布2025年一季报，公司实现营业收入329.68亿元，同比增长7.8%；归母净利润24.53亿元，同比下降10.5%；扣非归母净利润19.57亿元，同比下降26.1%。
    营收稳健增长，第二曲线业务加速成长。
    公司25Q1收入增长7.8%，第二曲线业务占比超35%，包括智算服务器、AI终端等新兴板块，成为收入增长核心引擎。公司近年持续推进的从全连接向连接+算力的战略升级，初见成效。1）政企业务：营收同比翻倍，占比超20%，相比2024年全年占比15%提升5pct以上，服务器及存储营收快速增长。其中在智算服务器方面与头部厂商合作，智算服务器订单占比超60%，覆盖互联网、运营商及行业客户。2）消费者业务：公司手机产品营收保持增长态势，云电脑产品销售加速。3）运营商网络业务：考虑三大运营商25年资本开支指引下降且传统网络占比下降，我们判断公司25Q1运营商网络业务收入承压。公司通过持续技术创新保持无线、有线主要产品市场地位领先，巩固国内运营商基本盘同时，持续提升海外运营商市场占有率。
    业务结构变化致盈利能力承压，费用管控成效凸显。
    公司销售毛利率34.3%，同比下降7.8pct，主因收入结构变化，毛利率较低的政企业务增速较快拉公司整体毛利率；净利率7.5%，同比下降1.6pct，销售/管理/研发/财务费用率同比提升0.3pct/下降0.9pct/下降2.8pct/下降0.8pct，费用管控成效凸显，一定程度上对冲毛利率的下降，净利率下降幅度有限。
    大力拓展智算、AI终端等业务，AI融合引领创新。
    公司充分把握国内头部互联网公司、运营商、行业公司等加大算力投资的机遇，深化市场拓展，扩大合作规模。智算一体机方面全面支持DeepSeek系列模型，在电信、电力、政务等多个行业落地。在终端领域，公司积极推动AI端侧应用，强化AI手机和AI家庭布局。面向个人、公司发布努比亚Flip2，全尺寸内嵌DeepSeek大模型，面向海外推出nubia Neo3系列游戏手机；面向家庭，提供AI家庭网络、AI家庭算力、AI家庭智能屏以及AI家庭机器人“四大件”，推动家庭智能化升级。
    投资建议：考虑公司业务结构变化导致毛利率承压，我们预计公司25-27年归母净利润86/88/90亿元，对应PE为18/17/17倍。展望未来，公司传统通信网络领域保持领先竞争力；服务器需求增长背景下，公司凭借技术（具备自研CPU能力等）和市场优势有望获取更高份额，且公司手机保持增长态势，看好第二曲线发力。维持“推荐”评级。
    风险提示：新产品拓展不及预期、行业竞争加剧等。

公司收入同比呈修复性增长，净利率同环比显著改善

民爆光电(301362)
    事件：2025Q1公司实现营业收入4.03亿元，同比+15.66%，归母净利润0.6亿元，同比+18.45%。
    收入端，我们预计25Q1延续了之前增长较好的趋势，24H2核心品类中工业照明实现快速增长，叠加去年同期收入增速基数较低，整体收入增速表现较好。
    利润端，2025Q1公司毛利率为28.63%，同比-2.28pct，环比+1.1pct，环比利润率有所提升；净利率为14.85%，同比+0.37pct。我们预计可能是由于收入结构的变化带来毛利率同比有所下降。2025Q1公司季度销售、管理、研发、财务费用率分别为4.86%、3.28%、6.4%、-1.96%，同比-1.62、-0.95、-1.18、+0.16pct。公司销售费用率和研发费用率的大幅下降一方面由于费用同比略有减少，另一方面是由于收入增速增长更多所致。
    投资建议：公司深耕海外LED商业/工业照明领域，盈利能力常年保持领先，后续有望充分受益于海外市场商业&工业场景LED渗透率提升，同时叠加自身疫后加速对美国市场开拓进展，根据公司一季报的情况，我们暂不改预测，预计公司25-27年归母净利润分别为2.5/2.8/3.0亿元，对应动态PE为15.9x/14.5x/13.3x，维持“增持”评级。
    风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险；替代产品风险；汇率风险；新品销售和推出不及预期等。

公司信息更新报告：魔芋品类空间广阔，渠道扩容持续增长

盐津铺子(002847)
    业绩稳健增长，维持“买入”评级
    公司发布2024年报和2025Q1季报，2024年收入53.0亿元，同增28.9%，归母净利润6.4亿元，同增26.5%；2025Q1收入15.4亿元，同增25.7%，归母净利润1.8亿元，同增11.6%。公司渠道结构影响毛利率，我们下调2025-2026年，新增2027年盈利预测，预计分别实现利润8.4（-0.4）、10.5（-1.2）、13.2亿元，同增31.7%、24.0%、25.9%，当前股价对应PE估值分别为28.9、23.3、18.5倍，公司魔芋等新品成长迅速，初步布局海外，打开未来天花板，维持“买入”评级。
    收入增长稳健，新品类成长亮眼
    公司2024Q4实现收入14.4亿元，同增30.0%，受益春节错期表现较好。分产品看，公司2024年辣卤魔芋、辣卤肉禽、辣卤豆制品、其他辣卤、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果、蒟蒻果冻、其他系列产品分别实现收入8.4、3.8、3.6、3.8、11.6、6.8、5.8、4.8、3.0、1.4亿元，分别增长76.1%、10.9%、12.1%、12.1%、17.3%、9.1%、81.9%、81.5%、39.1%，其中魔芋、蛋类、蒟蒻增长较好。分区域看，公司2024年华中、西南西北、华东、华南、华北东北、海外、线上分别实现收入18.6、7.5、7.7、5.8、1.2、0.6、11.6亿元，同比分别增长15.1%、30.6%、55.6%、11.0%、58.1%、19822.0%、40.0%，各渠道均较好增长。2025Q1收入15.4亿元，同增25.7%，春节旺季错期影响下，聚焦核心品类表现出色。
    毛利率费用率受渠道结构调整影响，魔芋远期空间广阔
    公司2024Q4毛利率27.6%，同降3.4pct，主因货折和渠道结构调整影响，销售费用率11.5%，同降1.6pct，平台推广费用有所减少，管理费用率4.5%，同降0.3pct，相对平稳。公司2024Q4净利润1.5亿，同增33.7%。公司2025Q1毛利率28.5%，同降3.6pct，因货折和渠道结构调整。公司2025Q1销售费用率11.2%，同降1.8pct，管理费用率3.4%，同降0.8pct，渠道结构调整，费用率有所下滑。辣卤魔芋单品销量率创佳绩，行业成长空间广阔，魔芋品类龙头卫龙为旗手，盐津铺子抓住品类红利，在口味方面创新，叠加新渠道红利，实现亮眼增长。
    风险提示：食品安全风险，原材料涨价风险，需求较弱动销不及预期风险。

公司信息更新报告：2024年营收&利润高增符合预期，看好智驾平权大趋势下公司的长期成长性

电连技术(300679)
    公司2024年营收净利符合预期，折旧压力影响2025Q1利润释放
    公司2024年实现了营收和利润的高速增长，全年实现营收46.61亿元，同增48.97%，实现归母净利润6.22亿元，同增74.73%。2024年公司销售毛利率为33.64%，同比提升1.26pct；销售净利率为13.58%，同比提升1.80pct。单2025Q1季度，公司实现营收11.96亿元，同比提升15.02%，实现归母净利润1.23亿元，同比减少23.80%；盈利能力方面，单季度销售毛利率30.73%，销售净利率10.73%，分别同比减少4.58pct、5.21pct。2025Q1归母净利和盈利能力的下滑受到了合肥厂房及5G产业园转固后折旧增加的影响。由于公司汽车连接器业务正处在产能爬坡上量周期，受到扩产与折旧两方面的影响，我们调整原有2025-2026盈利预测并新增2027盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.14/11.2/13.38（2025/2026原值为8.20/10.47）亿元，对应当前股价PE分别为26/19/16倍，我们看好智驾平权叙事下公司在高频高速连接器领域的成长性，维持“买入”评级。
    2024年汽车产能&客户群同步扩大，看好智驾平权为公司带来的增长机遇
    2024年全年，公司汽车连接器业务实现同比增长77.42%，毛利率为39.35%，同比略有下滑0.66pct。公司在客户群扩张方面取得了良好的成绩，尤其是国内汽车行业头部整车企业和海外头部TIER1企业；此外，公司主要车载高频、高速连接器及组件整体产能不断扩大，规模效应逐步凸显。智驾下沉的产业机遇将有望给公司2025年的增长持续注入动力。
    公司积极投入研发，深耕车载领域，开拓服务器等新下游场景
    2024年及2025Q1，公司研发费率分别为8.53%、8.98%，公司在营收高速增长的同时，保持了对研发的高度重视。2024年，公司投入的研发项目包括PCI Express CEM卡缘连接器、服务器用SLIVER&MCIO高速线缆组件、高速传输的激光雷达线束连接器等，体现了公司在车载连接器等传统领域以及服务器等新领域的持续精进。
    风险提示：下游需求不及预期、上游原材料价格波动、公司研发进程不及预期。

2024年年报及1Q25季报业绩点评：业绩持续高增，规模效应显现

新易盛(300502)
    事件：近日，公司发布2024年年报及2025年一季报。
    2024年业绩高速增长，1Q25业绩大超预期。2024年公司实现营收86.47亿元，同增179.15%，实现归母净利润28.38亿元，同增312.26%；1Q25实现营收40.52亿元，同增264.13%，实现归母净利润15.73亿元，同增384.54%。单季度方面，4Q24公司实现营收35.16亿元，同增247.97%，实现归母净利润11.92亿元，同增360.49%。
    利润率方面，2024年公司实现毛利率44.72%，同比高增13.73pcts，实现净利率32.82%，同增10.60pcts，1Q25实现毛利率48.66%，同增6.66pcts，实现净利率38.81%，同增9.65pcts，整体来说，2024年业绩高速增长，1Q25业绩大超预期。
    费用管控良好，客户认可度较强，规模效应显现：我们注意到在公司营收及利润率快速提升的同时，公司的费用率管控力度持续加码，2024年公司销售、管理、研发费用占收比合计7.74%，同降0.25pct，1Q25公司销售、管理、研发费用占收比合计5.32%，同降3.87pcts，在业绩高增的情况下，绝对值的提升以及占收比的下降预计代表了公司规模效应的显现，以及公司客户群体的快速开拓，认可度持续提升，2025年业绩有望延续高增态势。
    公司2024年投资活动现金流增长较快，原材料存货金额的增加，以及在建工程的快速增长，结合公司国内外业务营收质量的快速提升以及上游部分原材料供给仍旧偏紧的情况，我们认为公司获客及订单情况较好，良好态势有望延续。
    投资建议：随着需求端的体量逐步增长及高端化趋势，叠加供给端泰国工厂的正式投入运营预期，我们认为公司业绩有望延续1Q25趋势，在2024年高增基础上进一步快速提升；预计2025年公司400/800G主力产品以及单波200G的1.6T光模块产品有望成为公司营收质量持续提升的关键。
    我们预测公司2025/2026/2027年将实现营收167.46/222.49/286.41亿元，同增93.67%/32.86%/28.73%；将实现归母净利润分别为60.69/79.94/102.94亿元，同增114.81%/31.14%/28.76%，对应2025/2026/2027年PE分别为10.62/8.10/6.29倍，维持对公司“推荐”评级。
    风险提示：AI发展不及预期的风险，国际形势进一步复杂化风险，研发进展不及预期的风险，光模块行业竞争加剧的风险等。

公司信息更新报告：主粮业务强劲增长，国内市场快速扩张

中宠股份(002891)
    主粮业务强劲增长，国内市场快速扩张，维持“买入”评级
    公司发布2024年报及2025年一季报，2024年公司营收/归母净利润44.65/3.94亿元，同比+19.15%/+68.89%，其中2024Q4营收/归母净利润12.76/1.12亿元，同比+23.31%/+98.20%。2025Q1营收/归母净利润11.01/0.91亿元，同比+25.41%/+62.13%，业绩高增主要系主粮产品强劲增长。考虑公司主粮业务增长超预期，我们上调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润4.73/5.61/6.55亿元（2025-2026年原值4.14/5.11亿元），EPS分别为1.60/1.90/2.22元，当前股价对应PE为30.3/25.6/21.9倍，维持“买入”评级。
    自主品牌宣传力度加强，盈利水平稳步上行
    （1）盈利能力稳步上行。2024年公司销售毛利率/销售净利率28.16%/9.33%，同比+1.88pct/+1.54pct，2025Q1销售毛利率/销售净利率31.87%/9.30%，同比+4.03pct/+1.89pct。（2）销售及管理费用增加致期间费用率上行。2025Q1境内外自主品牌宣传投入增加，销售费用同比增长34.45%至1.23亿元，驱动销售费用率同比增加1.01pct至11.38%。2025Q1职工薪酬及员工持股计划费用增加，管理费用同比增长51.00%至6763万元，驱动管理费用率同比增加1.04pct至6.14%。
    主粮规模增长迅速，毛利率显著提升
    2024年公司宠物食品及用品销量12.77万吨，同比+28.24%，主要系主粮产量大增。2024年公司零食/罐头/主粮营收24.71/6.62/11.07亿元，同比+5.10%/+4.23%/+91.85%，毛利率24.93%/37.38%/34.59%，同比-0.46pct/+4.76pct/+5.53pct。领先品牌专注主粮领域，2024年烘焙粮增长迅速，数字化营销成果显著。
    国内市场快速扩张，国外客户合作稳定
    2024年公司境内/境外营收14.14/30.51亿元，同比+30.26%/+14.62%，毛利率35.18%/24.90%，同比+4.00pct/+0.62pct。公司与美国品谱、英国Armitages、德国Fressnapf等全球优质客户建立了长期稳定合作关系，产品出口至五大洲85个国家。2025年4月8日，领先品牌与CCTV签署合作协议，成为中国宠物食品行业首个获得央视战略合作的品牌。
    风险提示：原材料（鸡胸肉）价格波动，产能扩张不及预期等。

扩张能力突出，IDC需求旺盛+算力业务发展带动高增可期

奥飞数据(300738)
    事件：
    奥飞数据发布2024年报及2025年一季报。24年实现营收21.65亿元，同比增长62.18%；实现归母净利润1.24亿元，同比下滑12.20%；25Q1实现营收5.36亿元，同比增长40.62%，实现归母净利润0.52亿元，同比增长2.47%。
    营收高增长有望延续
    公司营收呈现高速增长态势，24Q4实现营收5.84亿元，同比增长97.35%。25Q1实现营收5.36亿元，同比增长40.62%。主要得益于公司IDC持续交付同时老机柜不断爬坡上架，以及算力业务的拓展带来增量。
    毛利率回升，交付机柜上架率不断提升
    公司24Q4毛利率28.69%，环比基本持平，同比提升2.98pct；25Q1毛利率31.58%，环比提升2.89pct，同比提升0.5pct。得益于已投产机柜客户需求旺盛带动上架率提升，公司毛利率有望迎来持续改善。
    EBITDA增长动能强
    公司24年实现EBITDA8.2亿元，同比增加34.16%；得益于公司整体交付机柜快速增加以及上架率持续提升，短期由于转固机柜数量增加（25Q1新增固定资产12.6亿元）带来折旧和财务费用压力，但EBITDA的快速提升更能反映公司业务拓展的动能。
    Q1业绩同比基数高且所得税影响
    公司25Q1归母净利润同比略增2.5%，主要去年基数相对较高，同时所得税方面去年为-1238万元，今年为+1042万元，对于报表表观利润体现有一定影响，实际业务盈利能力更强。
    扩张能力突出，手握核心机柜资产
    公司扩张能力突出，截止24年按标准换算交付43000个机柜，且均为核心地段（如环京的廊坊固安、怀来、天津武清；华南的广州南沙等），机柜资产优质。根据工程进度安排和市场排产计划，廊坊固安数据中心预计将于2025年内交付3栋数据中心，天津武清数据中心二期预计将于2025年内交付，河北怀来数据中心的土建环节预计2025年中开始分期完工并于2025年底或2026年初交付首期项目，河北定兴数据中心预计2025年上半年交付，扩产能力突出。
    算力业务有望高速发展
    AIDC需求的高增长，云厂商持续推动AI发展，持续致力于迈向AGI，故云厂商对于算力的需求持续旺盛。公司算力业务有望乘风而起，去年带来了可观的增量，今年有望持续实现业务快速发展，带来营收利润的高增长。
    盈利预测与投资建议：
    考虑到公司25年新交付机柜较大，可能带来较高折旧和财务费用，但其投入对于26年及27年业务开展带来良好支撑，同时算力业务带来新的增量。我们调整25-26年归母净利润为2.0/2.9亿元（原值为2.6/3.9亿元），预计27年归母净利润为4.1亿元。25-27年对应当前PE估值分别为104/72/51倍，维持“增持”评级。
    风险提示：人工智能发展不及预期，机柜投产交付进度不及预期，机柜上架爬坡节奏不及预期，行业竞争导致降价的风险

2025年一季报点评：国内新增长极显现，海外积极应对关税

金盘科技(688676)
    投资要点
    公司业绩符合预期。公司25Q1营收13.4亿，同比+3%，归母净利润1.1亿，同比+13%，归母扣非净利润1.0亿，同比-3%。25Q1毛利率24.9%，同比-0.5pct；净利率7.9%，同比+0.8pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别4.9%/6.2%/4.7%/0.7%，同比持平/+0.4/持平/-0.6pct。同时Q1经营活动现金流净额+1.3亿，同比大幅改善4.7亿。国内外在手订单淡季发货平稳，Q1业绩基本符合市场预期。
    国内订单恢复快速增长，#海外淡季交付和利润率平稳、已多地布局产能应对关税影响。我们预计Q1国内外收入均同比略增，延续历史淡季交付趋势。订单角度，Q1末合同负债8.7亿，同比+45%（较年初+2.2亿）。1）国内：数据中心、风能等下游收入增长明显，同时25Q1内销订单同比+27%（去年Q4才恢复同比正增，25Q1加速），我们认为AIDC订单贡献较大，输配电（电网）也有望开始贡献增量。2）海外：行业需求仍处于中高景气阶段，驱动力我们认为仍是数据中心、新能源等新兴行业（新能源背后也有数据中心贡献），我们预计公司Q1海外订单仍由AIDC干变贡献，油变后续也有望更多进入海外电网公司供应体系。
    公司多地布局产能应对贸易战影响。公司按原预期推进墨西哥、波兰、马来西亚工厂，分别辐射北美、欧盟、东盟市场。前期关税对公司的影响市场已经有预期，公司通过多地产能布局、原材料供应链多样化、非美市场拓展等方式降低美国局部影响，我们认为对利润影响相对可控。
    盈利预测与投资评级：我们预计25-27年归母净利润7.8/10.4/13.2亿元，同比+36%/+32%/+27%，较前期预测25-27年归母净利润8.1/10.4/13.5亿元有所下调。对应现价PE分别为19x/14x/11x，维持“买入”评级。
    风险提示：关税提升超预期，原材料涨价超预期，竞争加剧等。

2024年报及25Q1季报点评：业绩符合预期，海外市场稳步推进

理邦仪器(300206)
    投资要点
    事件：公司近期发布2024年及2025年一季度财报，2024年全年，公司实现营业收入18.34亿元（-5.35%，同比，下同），实现归母净利润1.62亿元（-26.75%）。2024Q4单季度实现营业收入4.52亿元（+9.14%），实现归母净利润-0.0979亿元（+36.90%）。2025Q1单季度实现收入4.20亿元（-5.25%），归母净利润0.65亿元（+68.98%），业绩符合我们预期。
    2024年聚焦六大医疗领域，海外市场表现突出。公司业务涵盖病人监护、心电诊断、妇幼健康、超声影像、体外诊断及智慧健康六大领域。公司通过全球22个子公司的布局，产品覆盖170多个国家和地区，并在国内为超过50,000家医疗机构提供服务。分业务来看，2024年病人监护线收入5.27亿（-15.56%），体外诊断线3.74亿（+5.14%），妇幼保健线3.00亿（-5.02%），心电图机2.84亿（-3.25%），B超整机2.75亿（+2.35%）。分地区看，国内实现收入7.36亿元（-24.82%），海外收入10.98亿元（+14.54%）。2024年公司通过在印尼、法国等市场设立子公司，进一步完善了全球营销网络。
    持续推动创新，AI医疗赋能发展。公司新推出的i500湿式血气分析仪实现了技术突破，在临床大样本高通量检测中以高精度和智能化设计显著缩短检测时间，优化了样本处理流程，确保了检测结果的稳定可靠。这不仅提升了医疗效率，更为患者带来了更安全便捷的诊疗体验。在共享层，为积极响应医联体医共体建设，公司以“理邦云+AI”为载体，以互联网及云技术为媒介，提供网络平台及诊断服务，以远程心电、远程胎监等业务模式，辅助医疗机构进行智能诊断，有效提升各级医疗单位的诊疗水平，云平台+诊断资源+售后运维的一站式云服务打破地域限制，让患者在最短的时间内得到准确的医疗建议。
    2025Q1受国内设备招采影响，收入略微下滑。2025Q1单季度实现收入4.20亿元（-5.25%），归母净利润0.65亿元（+68.98%）。25Q1实现毛利率58.34%，净利率15.51%。尽管原材料成本有所上升，但公司通过优化供应链管理和提高生产效率，有效控制成本，保持较高的毛利率。
    盈利预测与投资评级：考虑到国内招采短期承压的影响，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由2.92/3.54亿元，调整至2.03/2.54亿元，预期2027年为3.04亿元，对应当前市值的PE分别为32/26/22倍，考虑到公司海外市场推广顺利，维持“买入”评级。
    风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险。

2024年年报及2025年一季报点评：短期业绩承压；有望触底反弹

振华科技(000733)
    事件：4月23日，公司发布2024年年报，全年实现营收52.2亿元，YOY-33.0%；归母净利润9.7亿元，YOY-63.8%。同时发布2025年一季报，1Q25实现营收9.1亿元，YOY-10.4%；归母净利润0.59亿元，YOY-42.6%。业绩表现符合预期。2024年，市场出现阶段性量价齐跌，公司经营发展面临较大挑战，但行业长期向好的逻辑没有发生变化，我们点评如下：
    市场周期性波动影响业绩；降价影响盈利能力。1）单季度：4Q24，公司实现营收14.8亿元，YOY-15.9%；归母净利润3.3亿元，YOY-47.8%。1Q24~1Q25，公司营收及归母净利润连续五个季度同比下滑，需求端压力持续较大。2）利润率：2024年毛利率同比下滑9.6ppt至49.7%；净利率同比下滑15.8ppt至18.6%。随着集采、降价、门槛降低等政策逐步落实，行业竞争愈发激烈。同时，受装备采购节奏调整、行业技术更新加快、研发转化周期延长等因素影响，公司利润率有所降低。
    子公司营收/利润出现不同程度下滑；25年营收预期57亿元。分子公司看，2024年，1）振华云科：主营片式电子元器件，营收6.6亿元，YOY-39.2%；净利润1.6亿元，YOY-68.1%。2）振华永光：主营半导体分立器件，营收12.4亿元，YOY-38.0%；净利润5.0亿元，YOY-48.8%。3）振华富：主营叠层式片式电感器，营收5.5亿元，YOY-32.5%；净利润1.2亿元，YOY-66.1%。4）经营计划：2025年，公司预计实现营收57亿元，YOY+9.2%；利润总额11.45亿元，YOY+3.1%。此数据为预算值，不代表对2025年度盈利预测。
    营收减少致费用率增加；经营现金流有所改善。2024年公司期间费用同比减少6.9%至13.9亿元，但期间费用率同比增加7.5ppt至26.7%，主要系营收规模同比减少较多所致，具体看，销售费用率同比增加1.8ppt至5.7%；管理费用率同比增加4.7ppt至13.9%；研发费用率同比增加1.2ppt至6.9%。截至1Q25末，公司：1）应收账款及票据65.3亿元，较年初增加0.2%；2）存货23.9亿元，较年初增加6.5%；3）合同负债0.3亿元，较年初增加38.0%，主要系公司销售产品预收货款同比增加所致。2024年，公司经营活动净现金流为16.0亿元，2023年为12.3亿元。
    投资建议：公司作为国内高新电子元器件领域核心供应商，已形成以高可靠产品体系、全产业链协同能力、自主创新生态为核心的品牌价值矩阵，把握商业航天、低空经济、民用航空及新能源汽车等战新领域的发展机遇。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是11.34亿元、13.71亿元、16.00亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是27x/22x/19x。我们考虑到公司的行业龙头地位，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动等。

25Q1业绩高速增长，AI端侧需求广阔

全志科技(300458)
    事件描述
    公司发布2025年一季度报告。公司一季度归母净利润9155.2万元，同比增长86.51%；扣非净利润5617.8万元，同比增长223.62%。
    事件点评
    下游多领域积极扩展，盈利同比高增。公司主营业务积极扩展新需求，在汽车电子、扫地机机器人、智能投影等多领域积极扩展，一季度相关下游收入同比增长约50%，下游需求回暖，规模效应显著提升盈利能力。
    AI终端扩宽下游需求，工业、汽车、消费等多领域持续突破。公司产品广泛应用于智能硬件、智能机器人、智能家电等多个产品市场，公司客户结构多元化。在机器人领域，公司推出MR系列机器人专用芯片，强化多维度传感器感知能力，完善了机器人芯片布局。在工业领域推出T系列专用芯片，支撑工业场景感知、认知、控制的升级。在汽车电子领域，公司芯片已在AR-HUD和智能大灯等模块实现规模化量产。
    投资建议
    预计公司2025-2027年归母净利润3.65/4.68/6.25亿元，同比增长119.0%/28.1%/33.6%，PE分别为87.7/68.4/51.2倍，考虑公司积极布局AI端侧SoC领域，构建完善的AI产品矩阵，首次覆盖给予“买入-A”评级。
    风险提示
    全球宏观经济波动风险、国际贸易摩擦进一步加剧风险、研发进展不及预期风险、行业竞争加剧风险。

价格下跌拖累业绩，产能释放与成本下降并进

仙坛股份(002746)
    事件：
    公司发布2024年年报，实现营业收入52.91亿，同比下降8.49%归母净利润2.06亿，同比下降8.75%。24年公司产能增长明显，但鸡肉价格下降，拖累公司业绩下滑。
    同时公司发布2025年一季报，实现营收11.08亿元，同比增长2.81%，归母净利0.48亿元，同比增长583.83%。虽然产品价格下滑但公司成本下降以及低基数影响下，公司业绩明显增长。
    点评：价格下降拖累业绩
    24年公司鸡产品实现收入50.3亿元，同比下降9.98%，毛利率增加了1.46个百分点至4.75%。收入下降主要受价格下行拖累；而饲料等养殖成本下降则带动了毛利率上行。根据ifind数据，24年烟台肉毛鸡全年均价为3.95元/斤，同比下降10.8%。从量上看，24年公司出栏2.36亿羽，同比增6.3%，其中97.5%用于自用。截至目前公司诸城项目已有27个商品鸡养殖场投入生产，其余12个预计在今年相继建设投产。分细分产品看：
    1）鸡肉产品：收入降。24年公司鸡肉产品实现收入46.51亿元同比降12.55%，毛利率提高1.46个百分点至4.67%。公司养殖屠宰产能继续提升，24年销售鸡肉55.26万吨，同比降1.70%。
    2）预制菜业务：产能快速增长。公司预制菜品一期工程项目的研发、品牌建设、销售市场已经稳步推进，二期工程已于2024年7月17日投产。2024年度预制菜品的生产产能逐步释放，生产加工数量逐步增加，销售数量和销售收入也随之增加。预制菜品全年实现营业收入3.74亿元，同比增加42.02%，毛利率提升了0.91个百分点。
    盈利预测及投资评级
    24年白鸡供给充足，行业依然面临下行风险。但公司产能仍有较大增长空间且成本优势突出，将助力公司保持竞争优势。我们预计公司2025-2027年EPS分别为：0.28元、0.33元和0.36元。看好公司发展潜力，维持“买入”评级。
    风险提示：原料价格波动风险，产能释放不及预期风险

业绩稳步增长，煤电灵活性改造或将带来市场需求持续放量

青达环保(688501)
    事件：公司发布2024年度报告，2024年公司实现总营业收入13.14亿元，同比增长27.67%；实现归母净利润0.93亿元，同比增长7.26%；实现扣非归母净利润0.81亿元，同比增长0.42%；基本每股收益0.76元/股，同比增长8.57%。
    点评：
    主营业务收入稳步增长，毛利率稳步提升。分业务看，2024年公司干式除渣系统、湿式除渣系统、全负荷脱硝工程、低温烟气余热深度回收系统、脱硫废水零排放系统、钢渣处理系统分别实现收入3.12/2.65/1.8/4.32/0.71/0.05亿元，同比+6.48%、+38.72%、+40.42%、+76.13%、+271.23%、-94.65%；毛利率分别为35.38%、43.22%、26.58%、29.38%、29.61%、16.33%，同比+2.93pct、+4.68pct、-5.61pct、+1.72pct、+15.18pct、-22.27pct，公司综合毛利率为33%，同比+0.32pct。2024年，根据中电联数据，全国火电基本投资完成额累计1588亿元，同比增长32.7%。在国家新建火电投资加速及升级改造等一系列利好政策的持续性影响下，公司传统主营产品市场需求持续放量，为公司业绩稳定增长提供有力支撑。
    重视研发投入，积极布局氢能业务。公司持续加大研发投入，2024年研发费用为5746.37万元，占营业收入的4.37%；公司累计获得发明专利72项，实用新型专利129项，软件著作权45项，专利实施许可18项，国内商标62项、国外商标30项，主持、参与编制各类标准15项。公司已搭建氢能技术基础测试中心，积极推进制氢系统、储氢技术等相关氢能技术研发，抢抓氢能装备发展先机。此外，公司投资建设的胶州市李哥庄镇120兆瓦渔光互补项目顺利并网发电。该项目作为山东省首个规模化绿电制氢项目、省能源重点项目、青岛市重点项目，复合利用坑塘水面，实现了水上光伏与水下渔业养殖的有机结合，建成后预计年发电量可达约1.62亿度，每年减少约16万吨二氧化碳排放，有效助力构建新型电力与能源系统，推动新能源消纳和深度零碳替代。
    稳定现金分红回馈股东，彰显公司实力。根据公司2024年年报，2024年度利润分配预案为每10股派发现金红利2.40元（含税），合计拟派发现金红利2953.7万元，占24年归母净利润的31.77%，体现了公司良好的经营状况及给予股东稳定、合理的回报。
    煤电灵活性改造或将加速，公司有望受益。2025年4月14日，国家发展改革委、国家能源局印发《新一代煤电升级专项行动实施方案（2025—2027年）》的通知，提出深度调峰技术要求，其中现役机组最小发电出力达到25%—40%额定负荷；新建燃用烟煤的煤粉炉机组在纯凝工况下力争达到25%或更低，根据煤质特性、炉型差异适当调整最小技术出力值；新一代煤电试点示范机组最小发电出力达到20%额定负荷以下。我们认为煤电灵活性改造或将加速，公司在2024年提出了煤电灵活性改造智能化的发展思路，借助大数据分析、人工智能等先进技术的应用，结合火电厂需求，为火电厂的能源管理和设备运行提供了更加精准、高效的手段。在此背景下，公司有望受益。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为17.31亿元、21.69亿元、26.07亿元，增速分别为31.7%、25.3%、20.2%；归母净利润分别为2.01、2.56、3亿元，增速分别为116.4%、27.5%、17.0%。
    风险因素：政策发展不及预期、火电灵活性改造需求释放不及预期、原材料价格波动风险、市场竞争风险、客户集中度较高。

2024年年报点评：竞争压力短期显现，泰国基地关税红利护航长期盈利

亚香股份(301220)
    事件。2025年4月23日，公司发布2024年年报。2024年全年，公司实现营收7.97亿元，同比增长26.42%；实现归母净利润0.56亿元，同比下降30.51%；实现扣非后归母净利润0.55亿元，同比下降24.70%。其中4Q2024，公司实现营收2.21亿元，同比增长41.79%，环比增长2.97%；实现归母净利润0.11亿元，同比下降5.32%，环比增长7.88%；实现扣非后归母净利润0.11亿元，同比增长15.01%，环比增长24.44%。
    分业务经营情况。2024年，合成香料、凉味剂、天然香料以及其他产品分别实现收入0.85亿元、3.17亿元、3.83亿元、0.12亿元；毛利率水平分别为16.18%、31.98%、23.00%、2.41%。公司全年归母净利润同比下降30.51%，主要系产品价格竞争日趋激烈，利润空间进一步缩小所致。
    泰国基地税收破局，天然+合成香兰素成长可期。2024年以来，香兰素产品接连遭遇欧盟反倾销（24年5月）、美国双反（24年6月）的调查，2024年11月13日，美国商务部反补贴税初裁结果已公示，税率为27.33%；2025年1月10日，美国商务部反倾销初裁结果已公示，税率为186.20%。在此行业背景下，2024年11月，亚香股份募投项目“亚香生物科技（泰国）有限公司生产基地项目”项目一期相关产线已开始正式投产，一期项目产能包括香兰素1000吨、橡苔200吨、苯甲醛100吨、苯甲醇50吨、桂酸甲酯100吨、凉味剂150吨、叶醇150吨香精香料生产装置，同时据公司公开投资者问答内容，泰国工厂已经实现正常运行满负荷生产；此外，2025年1月6日，亚香股份、泰国亚香和欣欣向荣公司基于长远发展战略考虑，由泰国亚香作为实施主体，在泰国亚香现有工厂区域内拟新建一条4000吨合成香兰素生产线，建成后将实现4000吨合成香兰素的产能，将带来4亿元的年营业收入（上述数据系合作各方根据目前的市场状况估算）。我们认为，在关税之墙高筑的背景下，泰国基地的建成投产一方面能够丰富产品结构、增加产品产能，另一方面得以规避关税影响，打造“人无我有、人有我优”的竞争实力。
    投资建议：我们预计2025-2027年归母净利润分别为2.60、3.42、4.06亿元，现价（2025/4/24）对应PE分别为25X、19X、16X。公司系天然香料及凉味剂领先企业，客户资源丰富，生物技术布局前景广阔，泰国基地一期项目的投产有望助力盈利迈入新台阶。我们看好公司未来发展空间，维持“推荐”评级。
    风险提示：主要原材料价格波动、新产品开发、环保、海外业务拓展不及预期等。

公司事件点评报告：营收增速环比收窄，降本增效持续推进

仙乐健康(300791)
    事件
    2025年4月23日，仙乐健康发布2025年一季度报告。2025Q1总营收9.54亿元（同增0.3%），高基数下增速边际放缓，归母净利润0.69亿元（同增9%），扣非净利润0.65亿元（同增0.2%）。
    投资要点
    降本增效持续推进，盈利能力保持稳定
    2025Q1毛利率同增2pct至33.09%，主要系采购端降本叠加优化定价策略所致，销售/管理费用率分别同增2pct/2pct至9.33%/11.85%，主要系销售团队升级及市场营销推广所致，净利率同增0.3pct至5.92%，基本持平。
    内生外延释放规模，海外市场加速开拓
    公司一方面通过产品创新与运营优化提升内生业务，另一方面BF贡献外延式增长。分地区来看，国内通过重组销售团队，建立新零售赛道BD团队，推动内外部资源共享与整合，有望助推国内业务企稳回升；美洲BF规模效应持续显现，目前在手订单充足；欧洲自动化包装生产线投产缩短本地交付周期，后续公司持续优化产品清单，提升现有品牌和渠道客户体量。
    盈利预测
    我们短期看好公司通过推动一系列整合措施和降本增效措施，促进BF盈利能力提升，长期看好公司产品研发创新能力、B端强大市场竞争力。根据2025年一季报，预计公司2025-2027年EPS为1.73/2.23/2.70元，当前股价对应PE分别为15/11/10倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、行业增速放缓风险、汇率波动风险、市场竞争加剧风险、成本上涨风险等。

公司信息更新报告：国内外新拓客户持续放量，海外营收占比大幅提升

富特科技(301607)
    2024年公司实现归母净利0.95亿元，符合预期
    公司发布2024年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入19.34亿元，同比+5.38%；实现归母净利润0.95亿元，同比-1.90%。2025年第一季度，公司实现营业收入5.06亿元，同比增长94.79%；实现归母净利润0.20亿元，同比-1.56%。公司是国内车载电源头部供应商，海外新拓客户放量在即，我们维持原有盈利预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为1.20、1.65亿元，新增预计公司2027年归母净利润为2.06亿元，EPS为1.08、1.49、1.86元/股，当前股价对应PE分别为39.7、28.7、23.0倍，维持“买入”评级。
    国内外新拓客户持续放量，海外营收占比大幅提升
    2024年公司车载电源产品实现营业收入18.23亿元，同比+2.47%；毛利率23.07%，同比下滑0.52pcts。2024年公司直接出口的车载电源产品实现营业收入1.32亿元，同比大幅提升，境外营收占比提升至6.82%。2024年，公司销售/管理/研发/财务费用率分别1.54%/5.10%/10.35%/0.16%，同比分别-1.30/-0.61/-1.16/+0.15pcts。2024年公司研发费用约2亿元，研发团队规模扩充至813人，占员工总数比例达49.30%。2025年第一季度公司营收高速增长，但归母净利略有下滑，主要是受单季度毛利率同比下滑的影响。截至2025年一季报，公司存货余额6.33亿元，较2024年底增加32.96%，主要系海外客户需求增加及材料备货影响。公司已与广汽集团、蔚来汽车、小鹏汽车、小米汽车、雷诺汽车、Stellantis等知名车企建立了稳定合作关系，并取得了长安汽车、零跑汽车和某欧洲主流豪华品牌等多个项目定点（2024年公司正式定点欧洲主流豪华汽车品牌项目，是国内首家成为该品牌项目一供的独立供应商），国内外客户有望持续放量。
    风险提示：行业竞争加剧、配套车型销量不及预期。

24年全年业绩表现亮眼，未来成长可期

山推股份(000680)
    公司公布2024年年报，2024年公司实现营收142.19亿元，同比+25.12%，实现归母净利润11.02亿元，同比+40.72%；实现扣非后归母净利润9.87亿元，同比+40.54%。公司作为国内推土机龙头制造商，随着公司海外市场的持续开拓，以及挖掘机业务的成功注入，有望进一步打开成长空间，维持公司“买入”评级。
    支撑评级的要点
    国内外需求共振，公司24年取得亮眼业绩。公司2024年实现营收142.19亿元，同比+25.12%；实现归母净利润11.02亿元，同比+40.72%；扣非归母净利润9.87亿元，同比+42.51%，公司业绩实现高速增长，体现公司强阿尔法属性。分市场来看，海外实现营收74.11亿元，同比+26.08%，总收入占比达到52.1%，国内实现营收54.97亿元，同比+29.39%，国内外需求共振均实现较快增长。
    盈利能力持续提升，经营质量持续向好。2024年公司整体毛利率为20.05%，同比+1.61pct（追溯调整前口径），我们认为主要是由于山重建机并表影响及公司产品结构优化所致；净利率为7.77%，同比+0.48pct（追溯调整前口径）。费用率方面，24年公司期间费用率为10.77%，同比-0.69pct（追溯调整前口径），公司降本增效成果显著。现金流方面，24年经营性现金流净额5.15亿元，同比+36.70%，现金流实现大幅改善，经营质量持续向好。
    收购山重建机打造挖机第二成长曲线，回购股份彰显发展信心。2024年公司完成了山重建机的整合工作，通过本次整合，公司工程机械主机业务板块的经营规模进一步扩大，未来公司的挖掘机业务有望依托推土机等产品销售渠道及山东重工集团平台优势和供应链优势，打造成为公司的第二成长曲线，根据公司公告2024年山重建机实现营业收入33.51亿元，净利润1.97亿元。另外，2025年4月22日，公司发布公告称拟使用自有资金或自筹资金以集中竞价方式回购公司股份，回购股份金额为1.5-3.0亿元，回购的公司股份将在未来适宜时机将全部用于股权激励计划或实施员工持股计划我们认为本次的股份回购充分体现了公司管理层对于未来长期发展的信心。
    估值
    我们预计公司2025-2027年营业收入为158.63/180.72/211.50亿元，归母净利润13.74/16.28/20.04亿元，EPS为0.92/1.08/1.34元，对应PE为10.3/8.7/7.0倍，公司作为国内推土机龙头制造商，随着公司海外市场的持续开拓，以及发力挖掘机业务，有望进一步打开成长空间，维持买入评级。
    评级面临的主要风险
    国内工程机械需求回暖不及预期；海外市场拓展不及预期；行业竞争加剧的风险；国际贸易政策的风险。

分子砌块+科学试剂协同发展，产品储备和仓储物流具备全球竞争力

毕得医药(688073)
    事件：2025年4月23日，公司发布2024年年度报告&2025年第一季度报告。2024年公司实现营业收入11.02亿元，同比增长0.93%；实现归母净利润1.17亿元，同比增长7.17%；实现扣非归母净利润1.04亿元，同比下降15.09%。2025年Q1公司实现营业收入2.96亿元，同比增长12.83%；实现归母净利润0.31亿元，同比增长17.71%；实现扣非归母净利润0.28亿元，同比增长10.40%；如果剔除股份支付影响，实现归母净利润0.37亿元，同比增长43.29%。
    点评：
    分子砌块+科学试剂协同发展，2025年Q1营收恢复双位数增长。
    1）从收入端来看：按照业务拆分，2024年公司药物分子砌块实现营业收入9.36亿元，同比减少0.99%；科学试剂业务实现营业收入1.66亿元，同比增长13.35%。按照区域划分：2024年公司境内业务实现营业收入4.86亿元，同比减少9.12%；境外业务实现营业收入6.16亿元，同比增长10.58%。
    2）从利润端来看：2024年公司整体毛利率41.33%，同比增加1.33pct；不同区域来看，境内业务毛利率29.84%，同比减少1.47pct，境外业务毛利率50.40%，同比增加2.07pct。2025年Q1公司整体毛利率44.34%，同比增加5.45pct。从期间费用来看，2024年公司销售费用1.27亿元，同比减少0.21%，管理费用1.15亿元，同比减少4.10%，研发费用0.59亿元，同比减少6.60%。
    我们认为，公司保持“药物分子砌块+科学试剂”双主业协同发展的商业模式，境内业务增长阶段性承压，受行业竞争影响毛利率相对较低，境外业务已经实现温和复苏，保持较高的毛利率水平；2025年Q1公司营业收入已经恢复至两位数以上增长，随着收入端逐步回暖，盈利能力有望同步改善。
    现货产品储备丰富，仓储物流体系完善。
    从产品储备来看，公司拥有国内齐全的分子砌块和科学试剂产品库，截止2024年底，公司现货产品种类数近13万种，其中药物分子砌块为11.7万种，科学试剂为1.3万种，可向终端客户提供近百万种结构新颖、功能多样的药物分子砌块和科学试剂。从仓储物流体系来看，公司在美国、德国、印度建设了成熟的区域中心，提升了服务当地客户的效率；通过上海总部和国内其他分仓、全球各区域中心的联动，强化了国内外客户需求的快速响应，进一步提升客户研发效率。我们认为，药物分子砌块和科学试剂属于现货驱动型行业，对标海外龙头公司赛默飞世尔、Sigma-Aldrich等，现货产品储备和仓储物流体系是非常重要的核心竞争力，有助于快速高效服务于下游客户的需求，公司现货产品储备丰富，仓储物流体系完善，有望成长为具备全球竞争力的龙头企业。
    盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为13.29亿元、15.95亿元、19.02亿元，归母净利润分别为1.46亿元、1.79亿元、2.18亿元，EPS（摊薄）分别为1.61元、1.97元、2.40元，对应PE估值分别为25.90倍、21.17倍、17.35倍。
    风险因素：投融资需求变动风险；盈利能力改善不及预期；地缘政治和关税政策变动风险；行业竞争加剧的风险。

公司事件点评报告：第二曲线MPP项目短期拖累业绩，未来可期

岳阳兴长(000819)
    事件
    岳阳兴长发布年度业绩报告：2024年全年实现营业总收入38.23亿元，同比增长24.62%；实现归母净利润0.63亿元，同比下滑37.55%。其中2024Q4单季度实现营业收入9.04亿元，同比增长10.89%，环比下滑12.04%，实现归母净利润负0.09亿元，同比下滑134%，环比下滑148.12%。
    投资要点
    MPP进度不及预期拖累业绩，第二成长曲线本色不变
    公司惠州立拓30万吨高端聚烯烃（MPP）项目年内进入试生产阶段，但系统调试等工作繁复导致进度低于预期，目前产能利用率为18.78%，2024年全年产量约5.63万吨，销量约5.35万吨，实现营收3.56亿元，未能在年内达成预期收益。公司同期为惠州立拓批量化生产备货大量原材料，导致公司存货占总资产比例上升3.29%，大量原材料购入后未能及时加工为高端聚烯烃产品并转化为利润，导致惠州立拓2024年净利润为-0.36亿元，拖累公司归母净利润。目前原材料供应装置检修中，预计惠州立拓项目将在5月中旬恢复生产，并在年内逐步提升产量以达到预定可使用状态，满产后高端聚烯烃项目将成为公司第二成长曲线，带来新的营收和利润增量，打开公司成长新空间。
    新材料业务放量增长，成品油产能资质落地
    2024年，公司化工新材料表现尤为亮眼，全年实现营业收入7.93亿元，同比增长501.14%。新材料业务营收增长主要得益于湖南立恒南、北煅烧炉的全面投产，推动煅烧石油焦产品实现规模化销售。报告期内，公司已成功进入5家负极材料煅烧石油焦头部企业供应链，产销率达100%，为后续业务稳健增长奠定坚实基础。与此同时，成品油业务营收稳步提升，全年实现营业收入3.3亿元，同比增长14.60%。公司成功获批50万吨/年成品油生产资质，标志着该业务正式进入规模化扩张阶段，未来产能释放有望进一步增厚业绩。
    期间费用率大幅改善，新项目投产使现金流承压
    期间费用方面，2024年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.31/-0.83/-0.05/+0.11pct，其中，财务费用减少主因是本期货币资金余额利息收入和外币汇兑收益增加所致，研发费用增加源于公司加大研发力度，保持对研发中心和创新基地研发投入。现金流方面，2024年公司经营经营活动产生的现金流量净额为0.34亿元，同比减少79.33%。主要源于本期公司整体净利润同比减少，新项目投产导致原料及产品库存增加，且经营性应付同比大幅减少等多种因素叠加所致。
    盈利预测
    公司高端聚烯烃项目具有广阔进口替代空间，预计产品放量后将为公司带来显著业绩增长。预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.29、1.81、2.16亿元，当前股价对应PE分别为41.9、30.0、25.1倍，给予“增持”投资评级。
    风险提示
    产能投放不及预期风险；产品价格大幅波动风险；新产品开发风险；安全及环保风险；政策变动风险等。

业绩短期有所承压，临床业务稳定增长

百诚医药(301096)
    事件：
    4月22日，公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年全年和2025年第一季度公司分别实现营业收入8.02、1.29亿元，分别同比下降21.18%、40.32%，归母净利润分别为-0.53、-0.26亿元，同比转亏，扣非后归母净利润为-0.73、-0.36亿元，同比转亏。
    点评：
    收入低于预期，利润有所承压。2024年全年收入端低于预期，利润端有所承压，主要原因是仿制药业务受集采、MAH等制度影响。单季度来看，2024Q4实现营业收入0.80亿元，同比下降73.51%，归母净利润为-1.94亿元，同比转亏，扣非后归母净利润为-1.98亿元，同比转亏。
    临床业务稳定增长，其他业务有所波动。分业务来看，2024年公司临床服务为2.13亿元，同比增长10.48%，毛利率为37.84%，较去年同期减少6.18个百分点；临床前药学研究实现营业收入1.94亿元，同比下降42.76%，毛利率为55.72%，较去年同期减少9.03个百分点；研发技术成果转化为2.88亿元，同比下降26.67%，毛利率为73.30%，较去年同期减少5.33个百分点；CDMO为0.42亿元，同比下降20.52%，权益分成为849.58万元，同比下降71.32%，商业化生产为0.37亿元。
    研发投入持续加大，不断加速创新转型。公司不断加大研发投入力度，2024年全年研发费用为3.18亿元，同比增长32.06%，主要和公司持续加大对创新药、仿制药的研发投入有关。此外，公司不断加快创新转型，在创新药领域的布局日益完善，截至2024年底，公司新药研发团队已超200人，硕博比例超80%，在研核心创新药项目12个。
    盈利预测与投资建议：我们预计2025年-2027年公司营收为6.82/6.97/7.88亿元，同比增长-14.91%/2.14%/13.04%；归母净利为1.05/1.08/1.24亿元，对应PE为33/33/28倍，给予“增持”评级。
    风险提示：仿制药CRO业务增速放缓或减少、新签订单不及预期、人力成本上升及人才流失、药物研发失败、行业监管政策等风险。

2024年年报点评：渠道调整与费用投放加大致利润率略有承压

敷尔佳(301371)
    事件：敷尔佳发布2024年年度报告。24年公司实现营收20.17亿元，同比+4.32%；归母净利润6.61亿元，同比-11.77%；扣非归母净利润6.04亿元，同比-17.00%。24Q4公司实现营收5.51亿元，同比-7.31%；归母净利润1.47亿元，同比-30.82%；扣非归母净利润1.14亿元，同比-43.65%。
    线上收入占比提升至54.96%，化妆品类占比提升至57.72%。24年公司营收20.17亿元，同比+4.32%，主要系加大推广及销售力度所致。分渠道看：
    1）线上渠道，24年收入11.08亿元，同比+20.03%，占比提升7.19pct至54.96%，其中直销收入10.02亿元，同比+26.76%，占比提升8.79pct至49.67%，代销收入0.64亿元，同比-17.93%，占比降低0.86pct至3.16%，经销收入0.43亿元，同比-22.76%，占比降低0.74pct至2.12%。2）线下渠道，24年收入9.08亿元，同比-10.05%，占比降低7.19pct至45.04%。分品类看：
    1）医疗器械类，24年收入8.53亿元，同比+0.27%，占比降低1.7pct至42.28%；
    2）化妆品类，24年收入11.64亿元，同比+7.49%，占比提升1.7pct至57.72%。
    24年毛利率为81.73%，销售费用投放加大，净利率同比-5.98pct。1）毛利率方面，24年公司毛利率为81.73%，同比-0.5pct，分品类看，化妆品毛利率为79.22%，同比-1.04pct，医疗器械毛利率为85.16%，同比+0.42pct；24Q4公司毛利率为81.96%，同比+0.06pct。2）费用率方面，24年公司销售/管理/研发费用率分别为37.09%/4.27%/1.73%，同比变化+9.56pct/-0.39pct/+0.03pct，销售费用率上涨主要系线上收入相关营销费增加所致；24Q4公司销售/管理/研发费用率分别为46.40%/0.63%/4.19%，同比变化
    16.69pct/-2.27pct/-0.26pct。3）净利率方面，24年公司净利率为32.78%，同比-5.98pct，主要系销售推广投入增加所致，归母净利率32.78%，同比-5.98pct，扣非归母净利率为29.94%，同比-7.69pct；24Q4公司归母净利率为26.77%，同比-9.10pct，扣非归母净利率为20.75%，同比-13.38pct。
    深化医疗器械布局，加码重组胶原蛋白材料。根据公司公告，医疗器械类产品目前主要是以医用透明质酸钠修复贴、医用重组III型人源化胶原蛋白贴等为代表II类医疗器械类产品，III类医疗器械类产品目前处于在研阶段，包括重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维、注射用重组III型人源化胶原蛋白填充剂、重组III型人源化胶原蛋白贴敷料等，重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维进展较快，目前处于临床阶段，进展顺利，值得期待。
    投资建议：考虑到公司持续推进渠道调整，我们预计25-27年公司归母利润分别为7.2亿元、8.0亿元、9.0亿元，yoy+9.0%/+10.7%/+13.0%，当前股价对应25-27年PE分别为18x、16x、14x，维持“推荐”评级。
    风险提示：产品研发不及预期、行业竞争加剧、政策变化风险。