2023年报及2024一季报点评：受下游需求低迷、信用减值计提等多因素影响，短期业绩表现承压明显

回盛生物(300871)
    核心观点
    受下游需求低迷、信用减值计提等多因素影响，短期业绩表现承压明显。公司2023年实现营业收入10.20亿元，同比-0.31%，主要系下游养殖亏损、资金紧张导致兽药需求低迷，公司化药制剂销售收入下滑。公司2023年实现归属于母公司所有者的净利润1678.08万元，同比-68.18%，一方面系原料药项目处于产能爬坡期且生产工艺仍处优化过程中，低产能利用率和高生产成本导致毛利率承压；另一方面系个别客户出现经营风险，导致当期信用减值损失同比增加近3000万元；另外办公楼折旧增加导致管理费用同比增加约2000万元，可转债利息费用增加导致财务费用同比增加约1000万元。
    分季度来看：24Q1公司实现营业收入2.07亿元，同比-10.24%，实现归属于母公司所有者的净利润-1640.56万元，同比-210.43%，业绩承压一是因为Q1下游生猪养殖景气度维持低迷，主业收入增速和毛利率承压；二是因为公司因投资天邦食品股权导致公允价值变动收益同比减少约2000万元。
    分业务来看：2023年公司兽用化药制剂业务收入为7.18亿元，同比-7.24%，毛利率为26.79%，同比+3.13pcts，主要系上游兽用原料药价格在报告期内下降较多，成本端受益。兽用原料药收入为2.01亿元，同比+77.21%，毛利率为-0.22%，收入随产能释放快速增长，但因新投项目产能利用率偏低且发酵水平和工艺流程尚待改进，成本端承压明显，进而导致毛利率较低。
    新建项目陆续落地，后续有望受益猪周期右侧，稳步释放业绩。产能方面，公司“年产1000吨泰乐菌素项目”和“年产1000吨泰乐菌素和年产600吨泰万菌素生产线扩建项目”已全面投产，技术和工艺正持续改进，生产效率稳步提升，综合生产成本已接近行业平均水平。产品方面，公司新一代动物专用抗菌药-泰地罗新注射液已成功上市销售；公司“稳蓝增免”方案防治蓝耳病效果显著，未来随泰乐菌素产能释放，成本和质量优势或进一步凸显。年内下游生猪养殖受前期产能去化影响，有望在2024H1迎来景气修复，公司依靠优质产品和较为稳固的集团客户关系或直接受益，稳步释放业绩。
    风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，新投项目工艺优化进度不及预期。
    投资建议：公司作为国内兽药制剂龙头，大部分收入来自猪用兽药，后续在下游动保需求回暖、新产能陆续投产双重驱动下，业绩有望迎来高弹性修复。考虑到后续猪价行情尚存在不确定性，我们基于保守谨慎原则下调公司2024-2025年归母净利润预测为0.7/1.6亿元（原为1.0/2.8亿元），预测2026年归母净利润为0.8亿元，对应当前股价PE为37.1/15.6/30.9X，维持“买入”评级。

业绩稳健增长，盈利能力提升

益丰药房(603939)
    业绩简评
    2024年4月28日，公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年公司实现收入225.9亿元，同比+13.6%；归母净利润14.1亿元，同比+11.9%；扣非归母净利润13.6亿元，同比+10.9%。
    公司2023年Q4实现收入67.0亿元，同比+2.5%；归母净利润4.13亿元，同比-5.8%；扣非归母净利润3.95亿元，同比-8.7%。
    公司2024年Q1实现收入59.7亿元，同比+13.4%；归母净利润4.07亿元，同比+20.9%；扣非归母净利润3.99亿元，同比+24.3%。
    经营分析
    新开+并购+加盟三轮驱动，门店扩张有条不紊。2023年，公司自建门店1613家，并购门店559家，加盟店1024家，迁址门店61家，关闭门店153家，23年同比净增门店2982家。2024年Q1，公司自建门店364家，并购门店166家，新增加盟店171家，迁址门店8家，关闭门店23家。截至24年Q1末，公司门店总数为13920家（含加盟店3157家），24年Q1净增670家。
    线上线下积极布局，承接医院处方外流。线下领域，截至23年底，公司拥有院边店675家，DTP专业药房305家，其中已开通双通道医保门店246家，开通门诊统筹医保药房4200多家。线上领域，公司目前对接省市级医保、卫健处方流转平台10余家，直接或间接承接100余家三级医院及互联网医院处方流转业务。
    中西成药和中药增长良好，盈利能力向好发展。23年，公司中西成药实现收入170.9亿元，同比+15.9%；中药实现收入21.8亿元，同比+23.3%；非药实现收入28.0亿元，同比-2.3%。公司24年Q1净利率为7.47%，同比+0.26pct，继续保持优秀的盈利能力。
    盈利预测、估值与评级
    公司有望受益于集中度提升+处方外流，长期有望持续实现稳健增长。基于发展现状，我们下调2024-2025年收入和利润预测，2024-2025年收入原预测值为304.96/364.96亿元，归母净利润原预测值为18.91/22.53亿元，现预计公司2024-2026年收入分别为276.73/335.92/404.05亿元，分别同比增长23%/21%/20%，归母净利润分别为17.78/22.26/27.50亿元，分别同比增长26%/25%/24%，EPS分别为1.76/2.20/2.72元，现价对应PE分别为25/20/16倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；税收风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险等

Q1产销同比双增，煤价下降业绩走弱

矿能源(600188)
    投资要点
    兖矿能源于2024年4月26日发布2024年一季报：
    2024Q1公司实现营业收入396.33亿元，同比减少10.78%，环比增长164.45%；归母净利润37.57亿元，同比减少33.54%，环比减少18.58%；扣非归母净利润36.67亿元，同比减少34.74%，环比减少15.54%。每股收益0.51元，同比减少55.26%，环比减少17.74%。
    煤炭业务：Q1产销同比双增，价本双降业绩弱稳。
    自产煤方面：2024Q1，实现自产煤产量3463.5万吨(同比增加15.4%，环比下降0.5%)；自产煤销量3113.1万吨(同比增加12.7%，环比下降4.7%)；单位价格675.7元/吨(同比下降29.4%，环比下降11.4%)；单位成本326.6元/吨(同比下降6.5%，环比增加9.0%)；单位毛利349.1元/吨(同比下降42.6%，环比下降24.6%)。
    国内自产煤方面：2024Q1，实现自产煤产量2451.6万吨(同比增加7.2%，环比增加3.9%)；自产煤销量2150.0万吨(同比增加5.2%，环比增加2.1%)；单位价格436.8元/吨(同比下降21.8%，环比下降3.0%)；单位成本318.3元/吨(同比下降8.7%，环比增加8.4%)；单位毛利118.5元/吨(同比下降43.6%，环比下降24.4%)。
    澳洲自产煤方面：2024Q1，实现自产煤产量1012.1万吨(同比增加41.9%，环比下降9.7%)；自产煤销量963.2万吨(同比增加34.0%，环比下降17.1%)；单位价格818.1元/吨(同比下降42.1%，环比下降15.4%)；单位成本562.7元/吨(同比下降18.5%，环比增加4.5%)；单位毛利255.4元/吨(同比下降64.7%，环比下降40.4%)。
    贸易煤方面：2024Q1，实现贸易煤销量305.3万吨(同比下降28.9%，环比增加163.5%)；单位价格1251.0元/吨(同比下降15.3%，环比下降4.4%)；单位成本1231.4元/吨(同比下降29.4%，环比下降4.6%)；单位毛利19.6元/吨(同比增加107.3%，环比增加10.8%)。
    煤化工业务：甲醇、醋酸、乙二醇盈利环比改善。
    甲醇方面，2024Q1，实现甲醇产量107.4万吨(同比增加5.4%，环比增加9.4%)；甲醇销量98.6万吨(同比下降0.9%，环比增加4.7%)；单位价格1764.7元/吨(同比下降7.3%，环比增加29.8%)；单位成本1579.1元/吨(同比下降17.4%，环比下降33.4%)；单位毛利185.6元/吨(同比增加118.3%，环比增加2151.9%)。
    醋酸方面，2024Q1，实现醋酸产量24.6万吨(同比下降14.6%，环比下降13.7%)；醋酸销量15.9万吨(同比下降91.4%，环比下降18.9%)；单位价格3195.0元/吨(同比增加1140.9%，环比增加11.0%)；单位成本2597.5元/吨(同比增加858.3%，环比增加22.4%)；单位毛利597.5元/吨(同比下降20.9%，环比增加4499.9%)。
    醋酸乙酯方面，2024Q1，实现醋酸乙酯产量9.6万吨(同比下降14.3%，环比下降8.6%)；醋酸乙酯销量9.3万吨(同比下降18.4%，环比下降12.3%)；单位价格5462.4元/吨(同比下降1.9%，环比下降6.6%)；单位成本5494.6元/吨(同比下降0.1%，环比增加4.6%)；单位毛利-32.3元/吨(同比下降105.4%，环比下降146.0%)。
    乙二醇方面，2024Q1，实现乙二醇产量8.5万吨(同比下降40.1%，环比下降24.1%)；乙二醇销量8.0万吨(同比下降50.3%，环比下降32.2%)；单位价格3900.0元/吨(同比增加85.8%，环比增加15.3%)；单位成本3062.5元/吨(同比增加93.4%，环比增加9.2%)；单位毛利837.5元/吨(同比增加45.3%，环比增加62.5%)。
    己内酰胺方面，2024Q1，实现己内酰胺产量8.3万吨(同比增加15.3%，环比增加20.3%)；己内酰胺销量8.2万吨(同比增加20.6%，环比增加12.3%)；单位价格11804.9元/吨(同比增加11.2%，环比增加5.5%)；单位成本11219.5元/吨(同比增加17.7%，环比增加12.8%)；单位毛利585.4元/吨(同比下降53.0%，环比下降46.2%)。
    聚甲醛方面，2024Q1，实现聚甲醛产量1.4万吨(同比下降30.0%，环比下降26.3%)；聚甲醛销量1.4万吨(同比下降22.2%，环比下降26.3%)；单位价格10142.9元/吨(同比下降10.9%，环比下降2.7%)；单位成本8500.0元/吨(同比增加3.4%，环比增加30.2%)；单位毛利1642.9元/吨(同比下降57.8%，环比下降48.1%)。
    石脑油方面，2024Q1，实现聚石脑油产量6.9万吨(同比增加16.9%，环比下降4.2%)；石脑油销量7.0万吨(同比增加18.6%，环比下降1.4%)；单位价格6871.4元/吨(同比增加2.6%，环比增加3.6%)；单位成本3028.6元/吨(同比增加13.8%，环比增加26.5%)；单位毛利3842.9元/吨(同比下降9.4%，环比下降4.7%)。
    盈利预测、估值及投资评级：预计公司2024-2026年营业收入分别为1801.74、1875.96、1924.05亿元，实现归母净利润分别为217.40、252.21、283.69亿元，每股收益分别为2.92、3.39、3.81元，当前股价23.23元，对应PE分别为7.9X/6.9X/6.1X，维持“买入”评级。
    风险提示：煤矿产能释放受限、煤炭价格大幅下跌、煤化工产品在建产能释放受阻、煤化工产品价格出现较大波动。

2024年一季报点评：一季度明显减亏，加工费已触底

德方纳米(300769)
    投资要点
    Q1业绩略低于预期：24Q1营收19亿元，同环比-62％/-29%；归母净利润-1.85亿，同环比+74%/+71％，扣非归母净利润-1.92亿元，同环比+74%/70%。Q1毛利率为0.03%，同环比增0.02/10.5pct；归母净利率-9.8%，同环比+4.8/14pct；扣非归母净利率-10%，同环比+4.7/13.8pct，略低于预期。
    Q1出货环降18%、我们预计24年出货同增38%。我们预计公司Q1出货4.5万吨，同增13%，环降18%，权益出货约4万吨，我们预计Q2出货约6万吨，环增约30%。公司达产产能37万吨，另有8万吨1H24投产，合计45万吨。公司客户集中度高，主要为宁德、比亚迪、亿纬头部龙头，且储能占比高，我们预计24年出货量增38%至约30万吨，其中锰铁锂混用已装车、24年出货可上万吨。
    Q1单位亏损环比缩窄、加工费触底有望逐步扭亏。Q1铁锂售价4.75万元/吨，环降13%，单吨毛利0，单吨净利-0.48万元/吨，单位亏损环比缩窄，系Q1锂价波动减弱对盈利影响减小，但年初铁锂加工费下滑、开工率降低抬高成本造成亏损。我们判断Q1加工费已触底，公司有一定成本优势，24年有望扭亏。25年行业产能出清，龙头单位净利有望恢复至近0.2万元/吨，且补锂剂24年起量，有望增厚利润。
    Q1费用率环比提升、资本开支同比显著下降。24Q1期间费用2.4亿元，同环比-27%/-13%，费用率13%，同环比+6.1/2.3pct。Q1存货11亿元，较年初增31%；应收账款17亿元，较年初-26%；合同负债0.8亿元，较年初-2%。Q1经营现金流净额-7.2亿元，同增8.4%；投资现金流净额7.6亿元，同增203%；资本开支2.1亿元，同比降71%；货币资金为24亿元，较年初降17.2%。
    盈利预测与投资评级：考虑铁锂加工费下滑，我们维持2024-2026年归母净利润预测为1.8/5/9亿元，同比+111%/182%/86%，对应PE为50/18/10x，周期底部公司业绩承压，但公司作为铁锂龙头，长期仍具备竞争力，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格波动、市场竞争加剧风险。

2023年年报及2024年一季报点评：业绩承压，高研发夯实产品竞争力

宏微科技(688711)
    事件：4月25日，宏微科技发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收15.05亿元，同比增长62.48%；实现归母净利润1.16亿元，同比增长47.63%。1Q24单季度公司实现营收2.46亿元，同比下降25.59%，环比下降33.27%；实现归母净利润-0.02亿元，同比下降105.56%，环比下降105.60%。
    行业景气度波动，Q1业绩承压。1Q24单季度公司实现营收2.46亿元，同比下降25.59%，环比下降33.27%；毛利率15.88%，环比下降8.71pct；实现归母净利润-0.02亿元，同比下降105.56%，环比下降105.6%。公司营收、毛利率均承压，系因行业景气度波动，而公司高研发费用持续投入，导致利润转亏。
    光伏和车规不断突破，产品持续放量。光伏方面，2023年营收同比增长106.15%，12寸1200VM7i芯片已经完成开发和验证，并且正在与大客户合作逐步增加产量；400A/650V三电平定制模块开发顺利，已开始批量交付，目前产能稳定，终端表现良好。新能源汽车方面，营收同比增长149.65%，成功开发的车规750VM7iIGBT芯片和配套的续流FRD芯片，已经完成车规认证，并开始大规模交付；400-800A/750V双面散热模块开发已通过相关车规级性能、可靠性及系统级测试，并通过客户端认证，进入大批量生产阶段，将对2024年新能源汽车主驱逆变应用的功率模块的销售增长提供持续动力。
    研发投入持续加大促进产品迭代，募投项目助力扩充产能。2023年公司研发投入同比增长68.17%，新增产品120余款。公司围绕超微沟槽结构+场阻断技术、续流用软恢复二极管芯片技术等核心技术不断创新，产品全面覆盖新能源汽车、新能源发电、储能和工业控制需求，持续围绕微沟槽IGBT技术、虚拟原胞技术、逆导IGBT技术等多项第七代功率芯片关键技术进行创新。同时，公司与国内多个科研院所、海外机构建立深入合作关系，积极布局下一代化合物半导体芯片及封装技术。
    同时，公司紧抓国产化替代的机遇，积极推进募投项目建设。“新型电力半导体器件产业基地项目”及“研发中心建设项目”已完成承诺投资，项目均已实施完毕并达到预定可使用状态。2023年7月，公司发行可转换债券，用于公司“车规级功率半导体分立器件生产研发项目（一期）”，项目建成后，将形成每年240万块车规级功率半导体分立器件的生产能力，助力公司深化主营业务发展，强化市场竞争优势。
    投资建议：当前公司芯片自研比例逐步提升，下游客户与收入结构不断优化。我们预计2024-2026年公司归母净利润为0.69/1.31/1.86亿元，当前市值对应PE为55/29/20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：产能释放不及预期的风险；新产品营收增长不及预期的风险；行业景气度变化的风险。

下游需求持续增长，交付能力提升带动业绩上行

连城数控(835368)
    事件：
    4月26日，连城数控发布2023年年报和2024年一季报。2023年，公司实现营业收入60.02亿元，同比增长59.10%；实现归母净利润6.81亿元，同比增长50.66%。2024年一季度，公司实现营业收入10.97亿元，同比增长69.35%；实现归母净利润2.21亿元，同比增长116.05%。
    光伏市场需求增长，带动设备收入规模提升：
    连城数控专注于光伏及半导体装备领域发展，主要产品为晶体材料生长及加工设备。2023年公司晶体生长及加工设备、电池片及组件设备、其他配套设备的收入分别为48.78亿元、2.77亿元、1.47亿元，分别占总营收的81.28%、4.61%、2.45%。2023年以来整体光伏市场继续保持高位运行，产业需求推动光伏产品制造规模进一步扩大，光伏设备产品的需求同步增加，带动公司收入和利润规模增长迅速。
    我国半导体产能份额持续扩大，碳化硅器件加速渗透：
    2023年以来，我国半导体产能在全球产能中的份额持续增长。2023年中国半导体晶圆产能同比增长12%，达到每月760万片晶圆。在我国半导体产业加速国产替代、自主可控进程的背景下，半导体硅材料设备具有较大的进口替代需求，为半导体大硅片长晶和加工设备制造企业带来市场机遇。而随着新能源汽车、光伏等下游应用领域需求快速增长，碳化硅器件加速渗透，推动国内碳化硅衬底厂商加速扩产，拉升碳化硅材料设备需求。2023年碳化硅市场规模高速增长，碳化硅长晶和加工设备市场空间广阔，公司有望持续受益。
    研发投入取得阶段性成果，交付能力提升：
    公司研发费用逐年增长，2023年研发支出2.55亿元（+44.60%），2024年一季度研发支出0.65亿元（+22.63%）。2023年，公司电池片及组件设备业务研发投入取得阶段性成果，产品销售规模扩大；在持续的研发创新的同时，公司不断加强市场的开拓，提升设备交付能力，推动销售规模增长。公司在手订单充足，未来随着交付能力的进一步提升，营收水平有望进一步增长。
    投资建议：
    我们预计公司2024年-2026年收入分别为77.82亿元、97.22亿元、122.67亿元，归母净利润分别为8.97亿元、11.74亿元、13.50亿元。采用PE估值法，考虑到公司设备产品性能优越、在手订单充沛，且有望受益于光伏行业高位运行及半导体国产化替代趋势，2024、2025年盈利能力有望持续提升。给予2024年10倍PE，对应目标价38.4元，维持“买入-A”投资评级。
    风险提示：行业波动和政策风险；境外需求及贸易政策风险；客户相对集中及关联交易占比较高的风险。
   

2023年年报及2024年一季报点评：业绩符合预期，持续打造一体化布局

中科电气(300035)
    事件。2024年4月26日，公司发布2023年年报及2024年一季报，23年公司全年实现营收49.08亿元，同比变动-6.64%。利润端，23年分别实现归母净利润、扣非归母净利润0.42、0.93亿元，业绩整体符合预期。
    24Q1业绩拆分。营收和净利：公司2024Q1营收10.66亿元，同比+2.38%，环比-23.07%，归母净利润为0.24亿元，同比+117.57%，环比-75.74%，扣非后归母净利润为0.33亿元，同比+124.31%，环比-73.01%。毛利率：2024Q1毛利率为17.40%，同比+9.55pct，环比-4.69pct。净利率：2024Q1净利率为3.84%，同比+17.63pcts，环比-3.59pcts。费用率：公司2024Q1期间费用率为12.20%，同比-2.89pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.78%、3.56%、3.47%、3.38%。
    负极出货同增，价格下降影响盈利。23年公司负极材料出货14.5万吨，同比增长20.11%，对应营收44.15亿元，同比下降8.54%，毛利率12.84%，同比变动-5.20pcts，主要原因系一方面下游企业去库存导致负极材料市场需求增速放缓，另一方面负极行业企业扩建产能陆续释放，市场竞争加剧引发产品价格下降。
    重视前瞻性技术研发，布局快充、储能类战略新品。公司积极推进前瞻性产品研发，1）快充方面：快充型高能量密度电池负极已成功实现量产，充电倍率超3C。新型硅基负极克容量已超1200mAh/g，首效超85%，可满足以4680大圆柱电池为代表的新型锂离子电池的需求；2）储能方面：公司钠离子电池硬碳负极已进入小试阶段，主要采用淀粉类前驱体路线，克容量拟达到300mAh/g。
    投建摩洛哥负极一体化基地，海外布局加速。23年公司海外收入达3.59亿元，同比增长434.83%，占比7.31%，同比提升6.03pcts。24年4月27日，公司发布公告拟投资不超过50亿元建设摩洛哥年产10万吨锂离子负极材料一体化基地项目，分两期建设，一期和二期产能规划各5万吨，建设周期预计为24个月。随着公司一体化产能逐步落地，石墨化自给率将逐步提高，有望进一步降本增效。此外，公司积极开拓海外客户，对韩国SKOn、LGES均实现批量供货，其他海外客户开拓按计划进行。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收64.68、86.61、108.73亿元，同比增速分别为31.8%、33.9%、25.5%，归母净利润3.20、5.91、8.53亿元，同比增速分别为667.6%、84.6%、44.3%，对应PE为21、12、8倍，考虑到公司积极打造一体化产业链，出海进程领先，维持“推荐”评级。
    风险提示：一体化产能释放不及预期、负极材料行业竞争加剧、上游原材料价格波动超预期

2023年年报与2024年一季报点评：锂盐降本增效业绩好转，布局铜矿资源打开新成长空间

中矿资源(002738)
    事件：公司发布2023年年报与2024年一季报。公司2023年实现营业收入60.13亿元，同比减少25.22%；实现归属母公司股东净利润22.08亿元，同比减少32.98%；实现扣非后归属于母公司股东净利润21.30亿元，同比减少33.86%。2024年一季度公司实现营业收入11.27亿元，同比减少45.63%；实现归属母公司股东净利润2.56亿元，同比减少76.63%，环比增长85.51%；实现扣非后归属于母公司股东净利润2.28亿元，同比减少79.32%，环比增长117.14%。
    锂矿自给率大幅提升，锂价下跌拖累业绩：2023年国内电池级碳酸锂均价26.30万元/吨，同比下跌46.30%；电池级氢氧化锂均价28.11万元/吨，同比下跌41.53%。锂盐价格的大幅下跌，使公司盈利能力有所下滑。2023年公司锂盐产量1.84万吨，同比减少19.51%；锂盐销量1.74万吨，同比减少28.09%。公司Bikita锂矿200万吨/年（锂辉石）建设工程项目与Bikita锂矿200万吨/年（透锂长石）改扩建工程项目已于2023年7月投产，至2023年11月已实现达产达标，可分别年产30万吨锂辉石精矿与30万吨化学级透锂长石精矿，这将大幅提升公司锂盐业务的锂矿原料自给率。此外，公司春鹏锂业3.5万吨高纯锂盐项目也已于2023年11月投产，2024年2月达产达标，公司锂盐产能得到大幅提升。
    铯铷盐业务持续增长：报告期内，公司铯铷盐精细化工业务应用场景持续拓展，市场规模与销售价格不断提高。2023年公司铯铷精细化工销量999.23吨，同比增长25.92%；甲酸铯销量2946.35bbl，同比增长13.43%；实现铯铷盐业务收入11.24亿元，毛利7.24亿元，分别同比增长20.70%、20.12%。随着全球绿色经济转型达成共识，铯铷盐下游应用领域加速扩展，公司在铯铷盐行业的优势将更加明显。
    锂盐降本增效初见成果：公司在津巴布韦投资建设132KV输变电项目，连接津巴布韦TOKWE330KV变电站与Bikita矿山，已于2024年3月一次性输电成功，这将极大改善Bikita矿山的电力保障条件，有效降低锂矿生产成本。2023年四季度，公司在Bikita矿山投资建设配套光伏发电项目，该项目已于2024年2月完成主体工程建设。Bikita矿山光伏发电项目设计发电量2100万度/年，目前单日平均发电量5.75万度，所发电量达到矿山每日用电量20%以上，有效降低了Bikita矿山的用电成本，减少锂矿与锂盐整体的生产成本。2024Q1公司业绩环比好转，公司锂业务降本增效初见成本，预计2024Q2公司锂盐成本下降效果将会在业绩中得到更为明显的体现。
    继续扩大锂矿资源产能，积极获取优质锂矿资源：公司目前合计拥有418万吨锂矿选矿产能与6.6万吨电池级锂盐产能。公司力争2025年完成加拿大Tanco锂矿100万吨产能选厂的建设完成并供应锂辉石精矿粉；力争2026年完成非洲津巴布韦Bikita锂矿3万吨锂盐中间品产能的采、选、冶一体化布局，届时公司锂精矿供应将有望达到折合碳酸锂10万吨LCE。此外，公司还将继续在上游发力，力争2年内再获取新的优质锂矿资源。
    布局铜矿资源，将成为公司未来新成长动能：2024年3月公司拟以合计基准对价5850万美元现金收购Momentum持有的Junction50%股权和Chifupu持有的Junction15%股权。Junction主要资产是位于赞比亚的Kitumba铜矿项目，该项目目前处于待开发阶段，根据2015年7月29日第三方独立机构出具的资源量估算报告显示，Kitumba铜矿区累计探获的保有铜矿产资源量为2,790万吨，铜金属量61.40万吨，铜平均品位2.20%。公司力争2025年完成5万吨/年铜金属采、选、冶一体化布局，并力争2年内再获取新的优质铜矿资源。
    投资建议：预计公司2024-2026年实现归母净利润13.16/18.38/23.65亿元，EPS分别为1.80/2.52/3.24元，对应2024-2026年PE为19.1/13.7/10.6倍。公司锂业务降本增效效果明显，业绩环比好转；公司持续扩张上游锂矿并布局铜矿资源，未来成长可期，维持“推荐”评级。
    风险提示：锂盐价格大幅下跌的风险；铜价大幅下跌的风险；公司锂盐业务成本下降不及预期的风险；公司新建项目进度不及预期的风险。

公司信息更新报告：2024Q1外销持续恢复，内销稳健且优于行业表现

苏泊尔(002032)
    2024Q1外销持续恢复，内销稳健且持续优于行业表现，维持“买入”评级2024Q1公司实现营收53.78亿元（同比+8.38%，下同），归母净利润4.70亿元（+7.23%），扣非归母净利润4.61亿元（+8.06%）。单季度业绩仍表现稳健，外销持续恢复/内销优于行业表现增长。长期继续看好经营稳健/利润率稳定，高质量稳健经营或维持较高分红比率，我们维持2024~2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为24.22/26.88/29.35亿元，对应EPS为3.00/3.33/3.64元，当前股价对应PE为19.4/17.5/16.0倍。
    2024Q1外销预计保持较高增长态势，内销渠道及产品优化下表现稳健
    外销方面，公司大客户SEB集团经营趋势持续向好，2024Q1消费者业务实现营收16.35亿欧元（+5.8%LFL），分区域上看EMEA/美洲营收同比分别+8%/+14%。EMEA中西欧/其他地区营收同比分别-3.1%/+32.9%，西欧市场增速有所放缓但其他地区保持快速增长态势；美洲中北美地区营收同比+7.7%，北美营收增速环比2023Q4提升，整体海外小家电需求平稳。考虑到SEB集团较好经营表现，我们预计2024Q1公司外销仍保持较高增长。内销方面，SEB数据显示2024Q1中国大区营收同比+0.5%，我们预计2024Q1公司内销维持平稳或微增，其中线下持续深耕OTO下沉市场或带来部分增量。展望后续，SEB作为全球小家电龙头，经营预期向好下公司外销有望稳健增长，同时看好内销经营稳健/利润率稳定。
    2024Q1毛利率受销售结构扰动，费用投入产出比仍表现较优
    2024Q1毛利率为24.42%（-0.8pct），毛利率同比下滑或系低毛利外销增速较高而内销增速相对较低所致。费用端，2024Q1期间费用率13.84%（-0.43pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.94%/1.71%/1.75%/-0.57%，同比分别-0.13/-0.2/+0.08/-0.17pct，销售/管理费用率管控效果良好，财务费用率下降主要系报告期内人民币贬值带来汇兑收益所致（同期有汇兑损失）。综合影响下，2024Q1归母净利率8.73%（-0.09pct），扣非归母净利率8.57%（-0.03pct）。
    风险提示：SEB订单兑现不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧等。

业绩短期承压，静待电子烟业务放量

盈趣科技(002925)
    主要观点：
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告
    公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告，2023年/2023Q4/2024Q1分别实现营业收入38.60/9.00/7.64亿元，同比-11.16%/-7.79%/-12.30%；分别实现归母净利润4.51/1.17/0.56亿元，同比-35.02%/-25.51%/-30.63%；分别实现扣非归母净利润3.87/1.03/0.43亿元，同比-37.31%/-9.72%/+2.19%。
    创新消费电子业务有所下滑，汽车电子业务发展亮眼
    2023年，分产品看，公司智能控制部件/创新消费电子产品/汽车电子产品/健康环境产品/技术研发服务收入分别为13.31/11.55/5.14/3.78/1.13，分别同比+30.50%/-48.37%/+42.37%/+36.77%/+18.11%，创新消费电子产品收入下滑主要受部分客户订单需求波动的影响。智能控制产品部件/创新消费电子产品/汽车电子产品毛利率分别为23.73%/34.88%/28.05%，分别同比-4.00/+3.67/-1.18pcts。
    产品结构优化叠加汇率波动致毛利率下滑，始终重视研发投入2023年/2023Q4/2024Q1公司毛利率分别为30.70%/33.46%/27.58%，同比+0.26/-1.24/-2.30pcts，汇率变动及产品结构的变化导致公司毛利率有所下滑；归母净利率分别为11.67%/13.00%/7.28%，同比-4.29/-3.09/-1.92pcts。2023年/2023Q4/2024Q1公司销售费用率分别为2.27%/3.27%/2.19%，同比+0.31/+0.13/+0.09pcts；管理费用率分别为4.72%/-0.73%/7.65%，同比+0.20/-1.80/+0.44pcts；研发费用率分别为9.37%/10.62%/10.34%，同比+0.80/+0.98/+0.65pcts；财务费用率分别为-0.64%/-0.17%/-0.90%，同比+2.28/-2.88/-3.10pcts。虽然公司业绩短期承压，但仍然坚持保障研发投入，自上市以来，公司持续加大在新技术、新产品和新工艺等方面的研发投入，积累和沉淀关键技术。
    投资建议
    我们看好公司基于UDM模式积极合作大客户开拓大单品，电子烟业务加热模组及整机项目有望放量，家用雕刻机业务有望向好，并积极拓展新产品线，有望孵化新单品。我们预计公司2024-2026年营收分别为45.48/56.89/69.09亿元，分别同比增长17.8%/25.1%/21.5%；归母净利润分别为5.22/7.04/9.11亿元，分别同比增长15.9%/34.8%/29.4%。截至2024年4月26日总股本及收盘市值对应EPS分别为0.67/0.90/1.17元，对应PE分别为22.10/16.40/12.67倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    出口产品市场及政策风险，客户相对集中的风险，产品毛利率下降的风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险。

2023年报&2024年一季报点评：业绩超预期，配用电整体出海在加速

三星医疗(601567)
    投资要点
    事件：公司公布23年年报及24年一季报，23年/24Q1分别实现营收114.6亿/30.3亿，同比+26%/+35%；归母净利润19.0亿/3.6亿，同比+101%/+35%；扣非归母净利润16.7亿/3.8亿，同比+58%/+41%。业绩略超市场预期。23年/24Q1毛利率34.0%/31.2%，同比+5.1pct/+0.8pct，归母净利率分别16.6%/12.0%，同比+6.2/0.1pct，盈利能力显著提升。
    智能配用电加速出海、新品类新市场加速覆盖。23年智能配用电收入86亿元，同比+24%。截至24Q1在手订单125亿，同比+33%（海外占比44%），国内/海外在手同比+18%/+58%。1）海外新布局德国&墨西哥工厂，达到5座海外基地。用电业务深耕欧洲【突破西班牙、塞尔维亚】、中东，拓展亚非拉；配电业务借助用电海外渠道，目前已【突破中东、亚太】，中标沙特国家电力公司配网改造，配电格局和盈利能力优于用电，有望带动海外利润率再提；2）国内电网份额巩固，23年网内配电变压器份额7%位居第一；同时依靠网外拓展，绑定新能源五大四小等网外客户，箱变陆续获得重大合同，同时扩充光伏逆变器、充电桩、储能等新品类。
    康复医院稳健增长。23年医疗服务收入28亿元，同比+35%，康复医疗收入13亿元，同比+65%，综合及其他医疗收入15亿元，同比+16%。23年底公司下属医院增至28家，其中康复医院22家+综合医院3家+其他医院3家。随着新开/并购医院爬坡、医院成熟及利润率提升，医疗板块有望实现稳健快速增长。
    费用端增加较多开拓市场，在手订单充沛奠定增长基础。23年公司期间费用率提升1.85pct至18.44%，其中管理/销售/研发费用率分别提升0.95/0.30/0.52pct，主要系加大市场端和产品端投入。23年期末合同负债13.76亿元，比年初增长342%，在手订单充沛。公司24年核心团队持股计划业绩解锁目标设定为智能配用电板块24-26年扣非净利润不低于17.85/23.21/30.17亿元，彰显公司维持高增的信心。
    盈利预测与投资评级：公司配用电业务发展持续超预期，我们上调公司24/25年归母净利润为23.5（+1.9）/28.4（+2.6）亿元，预计26年归母净利润为35.4亿元，同比+23%/21%/25%，现价对应PE分别为20x、17x、13x，维持“买入”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期，项目交付进度不及预期，竞争加剧等。

2023年及2024Q1业绩点评：影院业务稳步恢复，大IP开发多点开花

上海电影(601595)
    事件:
    2024年4月26日，上海电影公告2023年年报及2024年一季报：（1）2023年营收7.95亿元（YOY+85.07%），归母净利润1.27亿元（YOY+138.7%），扣非归母净利润0.63亿元（YOY+116.9%）。
    （2）2024Q1营收2.10亿元（YOY+18.26%），归母净利润0.46亿元（YOY+28.18%），扣非归母净利润0.29亿元（YOY+20.83%）。
    （3）2023年度拟每10股派发现金红利1.14元，合计分红5109万元，分红率为40.24%。
    投资要点:
    2023年扭亏为盈，盈利能力显著提升。
    （1）2023年营收7.95亿元（YOY+85.07%），归母净利润1.27亿元（YOY+138.7%），扣非归母净利润0.63亿元（YOY+116.9%），非经常损益0.64亿元（YOY+50.5%），主要为非流动性资产处置损益3387万元与公允价值变动损益2735万元。2023年毛利率22.83%（较2022年提升21.14pct），期间费用率14.2%（较2022年下降13.2pct），销售/管理费用率2.9%/10.8%（同比下降1.4/9.7pct），费用控制较好，盈利能力显著提升。
    （2）2024Q1营收2.10亿元（YOY+18.26%），归母净利润0.46亿元（YOY+28.18%），扣非归母净利润0.29亿元（YOY+20.83%），非
    经常损益1758万元（YOY+42.2%），主要为公允价值变动损益1030万元和非流动性资产处置损益687万元（2022年分别为86/987万元）。
    影院盈利能力明显提升，卖品/广告业务大幅增长。
    （1）2023年电影放映收入5.50亿元（YOY+109.91%），毛利率1.57%（2022年为-44.04%）。2023年末直营影院/银幕分别为51家/375块（2022年为50家/386块）。据猫眼，2023年公司影投实现不含服务费票房5.74亿元（YOY+132.4%），恢复至2019年的81.7%；市占率1.15%（较2022年提升0.24pct，较2019年下降0.03pct）。公司优化影院终端人员架构，积极进行租金谈判，降低影院经营成本，增加经营利润。
    （2）“影院+”战略带动广告/卖品增长。①2023年卖品收入0.70亿元（YOY+84.79%），毛利率56.96%（同比提升7.57pct），单人次卖品5.84元（同比增加1.43元）。②2023年广告收入0.38亿元（YOY+40.41%），毛利率86.83%（同比下降0.51pct）。2023Q4与分众就影院广告合同调整，合作进行基于本地生活的线下广告数智化探索，收回部分映前广告时长，降低合作金额。
    （3）2023年电影发行收入0.33亿元（YOY+68.76%），毛利率83.89%（同比提升11.31pct），上影联和参与发行3部影片（《中国乒乓》《敦煌女儿》《望道》）。
    坚定大IP开发战略，“iPAi星球计划”助力AI重塑IP价值。
    （1）收购上影元51%股权，围绕IP全产业链开发运营，同时启动“IP影院合作计划”，推进“IP+影院”业务。
    ①内容焕新：动画《中国奇谭2》、动画电影《小妖怪的夏天》、真人电影《邋遢大王》在制作中，保持每年超2部优质IP内容焕新作品。②商品及营销授权：联动光明乳业、百胜中国、京东等在衣食住行
    等领域展开IP授权联名合作。2023年授权商品GMV总量超10亿元，计划未来三年合作商品GMV超100亿元。
    ③游戏联动及授权：与《蛋仔派对》《塔防精灵》等多款多类型游戏开展联动、授权合作；与游戏厂商合作开发IP授权游戏，如《葫芦娃大作战》《葫芦娃各显神通》等，在微信小游戏表现亮眼；未来将自主研发IP原生游戏。
    ④文创产品开发：打造精品文创新品牌“上影元品“，推出自研爆款“网红蛤蟆”系列产品。
    ⑤数字化开发：启动新视野基金，围绕IP+数字化等领域布局；打造“哪吒·幻影SHO”数智人产品，赋能文旅场景；推进与云渲染、数字人等领域头部企业在沉浸式互动创新方向合作。
    （2）发布iNEW新战略，提出“iPAi星球计划”，率先落地三大先导行动：①探索中国动画学派AI模型；②发起全球创造者计划：启动“上影AI电影马拉松大赛”，聚焦AI在短剧和影视垂直领域的应用开发；③“IP+AI”赋能商业开发计划：加速AI对海量IP的商业化放量。
    盈利预测和投资评级：公司明确iNEW新战略，推进大IP开发进程，积极探索AI+IP，有望打开第二增长空间。我们预计2024-2026年公司营业收入为9.91/11.99/13.97亿元，归母净利润为2.26/3.21/4.03亿元，对应EPS为0.50/0.72/0.90元，PE为60.38/42.52/33.85X，维持“买入”评级。
    风险提示：伦理风险、竞争加剧、人才流失、核心人才团队招聘不及预期、线下消费需求不及预期、IP开发进程不及预期、衍生品质量、估值中枢下移、电影市场恢复不及预期等风险。
   

2024年一季报业绩点评：一季度业绩符合预期，海外保持较好增长

新产业(300832)
    核心观点：
    事件：公司发布2024年一季度报告，2024年一季度实现营业收入10.21亿元（+16.62%），归母净利润4.26亿元（+20.04%），扣非净利润3.99亿元（+25.49%），经营性现金流2.62亿元（+45.73%）。
    一季度业绩符合预期，海外业务保持快速增长。分地区来看，1）国内：2024Q1国内主营业务收入同比增长12.17%，预计主要受到行业经营环境变化，以及院端诊疗量释放不及预期的影响；2）海外：2024Q1主营业务收入同比增长24.95%，随着海外市场装机数量的快速增长及中大型机占比的进一步提升，公司海外业务有望持续保持高速成长。
    高速机装机进展顺利，驱动未来试剂放量。2024Q1公司试剂业务收入同比增长26.42%，仪器类产品收入同比下降3.86%，预计主要是国内装机入院节奏受影响所致。一季度公司高速机装机表现较为亮眼，国内外市场全自动发光仪器MAGLUMIX8实现销售/装机220台，公司国内外中大型机器及流水线产品装机的稳定增长，为公司未来试剂上量打下良好基础。
    毛利率同比明显提升，盈利能力有望持续改善。2024Q1公司毛利率为73.84%，同比提升5.16个百分点，预计主要是营收结构优化，即高毛利的试剂业务占比提升所致。由于公司加大销售推广及研发力度、职工薪酬/折旧/摊销等同比增长，2024Q1期间费用率有所提升，其中销售费用率15.61%（+1.31pct），管理费用率2.87%（+0.49pct），研发费用率9.93%（+0.43pct）。未来随着降本增效进一步显现、产品放量带来生产成本的摊薄，以及试剂放量带动收入结构持续优化，公司整体盈利能力有望进一步增强。
    投资建议：公司是国产化学发光龙头，国内外高端机型及流水线持续装机放量，带动试剂业务高速增长。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为20.63/25.42/30.69亿元，同比增长24.77%/23.18%/20.76%，EPS分别为2.63/3.23/3.91元，当前股价对应2024-2026年PE为27/22/18倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、集采导致降价幅度超预期的风险、试剂上量不及预期的风险、行业竞争加剧的风险

Q1淡季主营短期承压，股份回购彰显信心

东方电缆(603606)
    核心观点：
    事件：4月26日，公司发布一季度报告。24Q1单季实现营业收入13.10，同比-8.86%，环比-33.16%，归母净利润2.63亿，同比+2.95%，环比+47.82%，扣非净利润1.93亿，同比-22.17%，环比+16.14%。符合预期。
    Q1施工淡季，海缆海工短期承压。24Q1公司陆缆/海缆/海工系统营收分别为7.38/3.81/1.89亿元，同比-6%/-32%/+101%，环比-33%/-21%/-51%。陆缆/海缆/海工占收比分别为56%/29%/14%，高毛利海缆业务占收比同比-10pcts，环比-5pcts，主要受Q1为海风施工淡季所致。毛利率短期承压。由于公司海缆、海工毛利率多超40%、25%，而陆缆毛利率多约8%左右，海缆营收占比同比环比双双下滑，公司综合毛利率明显承压，24Q1毛利率22.45%，同比-8.72pct，环比-0.22pcts。
    期间费率同比环比略有增加。24Q1期间费用率8.9%，同比+0.86pcts，环比+0.32pcts。净利率微增。公司24Q1冲回信用减值损失0.47亿元，我们认为公司前期遵循会计谨慎原则对部分应收账款进行计提，24Q1实现部分回款所致；此外，公司24Q1实现资产处置收益0.52亿元，合计影响归母净利润约1亿元。最后24Q1净利率达20.10%，同比+2.31%，环比+11.01%。
    在手订单有所下滑。截止2024年4月25日，公司在手订单71.37亿元，相较于2023年4月22日下降-20.09%，其中海缆/陆缆/海工系统25.80亿元/36.82亿元/8.75亿元，同比-48.54%/+50.41%/-40.44%；220千伏及以上海缆、脐带缆占在手订单总额近30%。据金风科技数据，2023年海风招标8.9GW，同比下降约40%，24Q1海风招标2GW，同比增长约25%。23年全年海风开工缓慢，部分深远海项目进展不及预期，24年海风市场虽有所回暖，但Q1为海风开工淡季，在手订单数以及高毛利占比仍有待提升。
    海风行业景气复苏拐点将至，海缆龙头加速全国布局。近期，广东阳江帆石二1GW海风项目风机招标，阳江青洲五、六、七项目建设规划批前公示；江苏海风审批加速，部分项目有望6月并网。浙江、海南、上海、山东等海风大省进展进展较快。我们预计海风2024年/2025年新增装机10-12GW/16-20GW，深远海趋势不变。目前公司海缆基地浙江宁波东部产业基地和以阳江为中心的南方产业基地均靠近海风大省，设立山东分公司，加速开拓华北地区市场，有望巩固码头多布局广的优势。
    欧洲海风加速发展，开拓海外市场进展顺利。根据GWEC数据，欧洲2023年海风新增装机3.8GW创历史新高，2024-2028年将新增装机超42GW，年均8.4GW，其中英国44%，德国15%，波兰11%，荷兰8%，有望于2025年起迎来较快发展。此外，近日英国公布第六轮差价合约CfD招标计划，海风获得8亿英镑创历史记录。公司加速出海进程，22年在荷兰设立境外子公司，24年公司拟认购英国XLCC Limited公司约8.5%股权和XlinksFirst Limited公司约2.4%股权。截至24年4月，公司已获得荷兰、苏格兰、丹麦、卡塔尔、英国及越南订单金额合计约13.7亿元，未来公司海外收入占比有望持续提升。
    股份回购彰显信心。2024年1月底，公司通过股份回购方案，2月开设回购账户，并展开回购。截至2024年3月31日，公司以集中竞价交易方式已累计回购公司股份25万股，约占总股本比例为0.0364%，回购成交最高价为47.34元/股，最低价为47.15元/股。
    投资建议：公司涉猎陆缆、海缆、海工三大板块。在超高压海缆、深远海脐带缆等领域，公司研发实力突出，产品技术壁垒高、服务经验丰富，盈利能力强，领先优势明显。我们预计公司2024/2025年营收85.13亿元/105.83亿元，归母净利润13.07亿元/17.16亿元，EPS为1.90元/2.49元，对应PE为20.55倍/15.65倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：海风政策变化带来的风险；风电招标量或实际装机量不达预期的风险；上游原材料涨幅过大又无法向下游传导的风险；产能投产不及预期的风险。

业绩大幅增长，多元布局潜力充足

蓝思科技(300433)
    事件：蓝思科技发布2023年报及2024年一季报，2023年公司实现营业收入544.91亿元，yoy+16.69%；归母净利润30.21亿元，yoy+23.42%。2024年一季度公司实现营业收入154.98亿元，yoy+57.52%；归母净利润3.09亿元，yoy+379.02%。
    点评：
    消费电子行业回暖，多元发展渐入佳境。2023年，公司智能手机及电脑类业务实现营业收入449.01亿元，yoy+17.50%。公司系消费电子外观件龙头，形成玻璃、金属、陶瓷、蓝宝石等结构件和模组的多元产品矩阵，市场份额领先。此外，公司组装业务发展迅速，蓝思湘潭在2023年成功扭亏。展望2024年，安卓手机端华为、小米等品牌销量有望进一步增长，叠加AI带来的升级迭代需求，手机、PC、VR等领域均有望回暖，公司相关业务或进一步成长。
    车载业务增长迅猛，公司客户矩阵及产品布局不断完善。2023年，公司新能源汽车及智能座舱业务实现营业收入49.98亿元，yoy+39.47%。公司已与超30家国内外新能源汽车及传统豪华汽车品牌建立了合作关系，中控模组、仪表面板、智能B柱和C柱等新产品陆续进入量产阶段。此外，新增的动力电池精密结构件业务进入量产。公司借消费电子多年积淀的技术底蕴横向拓展，相关业务及产品具备良好优势，潜力较为充足。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024E/2025E/2026E营业收入分别为702.61/860.32/952.45亿元，yoy+28.9%/+22.4%/+10.7%.归
    yoy+33.2%/+24.3/+28.6%。我们看好公司未来成长潜力，维持对公司的买入评级。
    风险因素：宏观经济波动风险，电子行业发展不及预期风险，短期股价波动风险。

2023年年报及2024年一季报点评：结构向上费效提升 稳步跨进双百亿

古井贡酒(000596)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，23年全年公司实现营收/归母净利润202.54/45.89亿元，同比+21.18%/+46.01%；其中23Q4实现营收/归母净利润43.01/7.77亿元，同比+8.92%/+49.20%；24Q1实现营收/归母净利润82.86/20.66亿元，同比+25.85%/+31.61%。24Q1末合同负债46.17亿元，23年全年/23Q4/24Q1期间合同负债变化分别为+5.74/-19.14/+32.16亿元。公司23年分红率为51.83%。
    年份原浆量价齐升，。分产品看，23年白酒业务实现营收196.38亿元，同比增长28.83%。量价拆分看，量增贡献+3.16%，价增贡献+24.88%。其中①
    年份原浆营收154.17亿元，同比+27.34%，营收占比下滑0.92pcts至78.50%，毛利率+1,14pcts至85.65%；销量6.35万吨，同比+20.63%；吨价24.29万元/吨，同比+5.57%。②古井贡酒实现营收20.16亿元，同比+7.56%，营收占比下滑2.03pcts至10.26%，毛利率-1.45pcts至58.27%；销量3.00万吨，同比-3.83%；吨价6.79万元/吨，同比+11.84%。③黄鹤楼及其他实现营收22.06亿元，同比+0.87%，营收占比提升+2.95pcts至11.23%，毛利率+2.55pcts至67.63%。销量2.52万吨，同比-19.37%；吨价8.76万元/吨，同比116.62%。
    分区域看，23年华北/华南/华中/国际分别实现营收18.43/171.07/12.83/0.21亿元，同比+39.01%/+19.17%/+26.89%/-3.74%。分渠道看，23年线上/线下分别实现营收7.29/195.24亿元，同比+19.48%/+21.25%。经销商数量上：截至23年末经销商共计4,641家，华北/华南/华中/国际分别1,224/593/2,803/21家，分别净增加92/63/82/5家。
    费效提升显著，净利率提升具备长逻辑。毛利率方面，公司23全年/23Q4/24Q1分别为79.07%/79.17%/80.35%，同比+1.90/-0.46/+0.68pcts。
    费用端：公司23年销售/管理费用率分别为26.84%/6.75%，同比-1.09pcts/-0.23pcts，24Q1分别为27.18%/4.79%，同比-1.66pcts/-0.68pcts。公司通过构建数字化系统，推出扫码红包等活动，在促进动销和提高开瓶率同时，有效提升费用效率；归母净利率方面，公司23全年/23Q4/24Q1分别为22.66%/18.06%/24.93%，同比+3.85/+4.87/+1.09pcts。
    投资建议：未来看好公司以年份原浆梯次升级为抓手，以安徽为基地市场逐步实现泛全国化，高品牌势能下加强数字化建设和费用管控，提质增效。根据公司规划，24年计划实现营收/利润总额244.50/79.50亿元，同比+20.72%/+25.55%，25年三百亿可期。预计公司24-26年归母净利润分别为58.9/75.1/93.6亿元，同比+28.4%/+27.4%/+24.7%，当前股价对应P/E分别为24/19/15X，维持“推荐”评级。
    风险提示：省内市场竞争加剧或产品结构升级受阻；省外扩张不达预期；政商务需求持续减弱。

三大业务稳健成长，氮化铝应用有望加速

旭光电子(600353)
    事件：4月26日，公司发布2024年一季报，单季度实现收入3.87亿元，同比增长51.12%；实现归母净利润0.25亿元，同比增长38.59%；实现扣非归母净利润0.20亿元，同比增长22.96%。此前公司已发布2023年报，2023年实现收入13.17亿元，同比增长15.38%；实现归母净利润0.93亿元，同比减少7.39%；实现扣非归母净利润0.72亿元，同比减少4.07%。剔除参股公司储翰科技的影响后，公司2023年实现归母净利润1.13亿元，同比增长30.74%。
    主营业务业绩快速提升，一季度延续同比高增长：
    2023年公司业绩下滑主要受到参股公司储翰科技受行业景气度和价格竞争等外部因素的影响，产品收入和利润均有所下滑，进而影响公司的投资收益亏损0.21亿元（2022年同期盈利0.13亿元），同比减少0.34亿元。若剔除储翰科技的影响，公司归母净利润为1.13亿元（剔除后2022年同期为0.87亿元），同比增长30.74%，反映出公司主营业务较强的盈利能力和发展潜力。公司多措并举拓市场、增订单、保交付，24Q1三大业务板块收入均实现稳定增长，单季度收入3.87亿元（yoy+51.12%，qoq-7.04%），归母净利润0.25亿元（yoy+38.59%，qoq+36.67%）。
    电真空及军工业务稳定增长，氮化铝业务快速放量可期：
    1）电力设备行业：全年营收7.40亿元（yoy+7.83%），毛利率14.72%（yoy-4.43pct）。公司践行高端化、国际化发展，分产品来看，1.1）真空灭弧室：产销规模均首次突破100万只，进一步巩固了市场领先地位，收入增长达到12.95%，显著高于国内电网建设的平均水平。一方面，公司与国网、南网等重点客户深度合作，并积极下沉用户工程市场；另一方面，公司紧抓海外电网更新换代的机遇，推动出海战略的实施。公司优化产品结构使得40.5kV及以上高压产品收入显著增长、实践高可靠性材料替代及节能降耗等措施、提升人均效能和产品一次合格率，从而部分缓解了原材料涨价与产品降价压力。2023年，公司在高压（126kV、252kV）、低频及其他创新应用等领域均取得一定突破。1.2）大功率射频电子管：用于光刻机等半导体设备领域的多个型号大功率电子管已通过客户验证并实现批量供货；可控核聚变领域中，公司研制的兆瓦级四极管成功填补国内空白；500kW大功率电子管成功实现百分之百国产化应用需求；和激光行业国际巨头用户完成多项高性能产品的研制及交付。1.3）新型电力及新能源成套设备：在海上风电、柔性直流电系统、环保型高压真空断路器研制等方面取得良好进展。
    2）军工行业：全年营收3.29亿元（yoy+34.13%），毛利率46.58%（yoy+2.93pct），业绩增长超50%，利润占比过半。公司外延内生布局“弹、机、舰”高价值领域，分产品来看，2.1）航空航天飞行器精密结构件：易格机械全年营收2.01亿元（yoy+27.31%），归母净利润0.48亿元（yoy+73.89%），精密铸造、精密加工、装配调一体化制造优势凸显，业绩进入放量期。2.2）智能嵌入式计算机：睿控创合全年营收1.30亿元（yoy+45.88%），归母净利润0.22亿元（yoy+23.24%），目前产品已成功应用于机载、舰载、车载等多个领域的武器装备和轨道交通领域。此外，公司本部亦在军用变频装置、气体开关器件等新产品开发取得重大进展。
    3）电子材料行业：全年营收0.44亿元（yoy+105.12%），毛利率38.55%（yoy+0.71pct）。公司氮化铝粉体及陶瓷制品核心技术指标达到国内领先水平，打破了国外行业巨头的技术封锁和产品垄断。粉体端来看，公司成功解决了氮化铝材料的关键技术问题，使得氮化铝粉体的品质、量产规模、连续化生产装备达到了国内领先水平。制品端来看，3.1）氮化铝基板：公司已成为国内主要供应商，一期项目设计产能已达产，良率超80%。3.2）氮化铝HTCC：产品陆续通过国内外部分客户的认证并小批量供货，高精密氮化铝功能器件、芯片封装管壳等已应用于新能源汽车、军工等领域，年化产能达5万片。3.3）半导体领域结构件：一期项目设计产能已达产，产品已通过国内外五十余家客户的认证，大尺寸结构件已用于半导体各工艺环节。3.4）光伏产业材料替代：完成四个氮化铝材料替代新品的开发及交付验证，其中两个已经光伏头部客户验证通过并批量供货，剩余两个处于验证中。随着公司募投项目产能加速落地，氮化铝的应用前景将更加广阔。旭瓷公司全年营收0.44亿元（yoy+64.65%），归母净利润0.03亿元（同比扭亏），进入加速放量期。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年收入分别为18.06亿元、23.78亿元、32.03亿元，归母净利润分别为1.75亿元、2.56亿元、3.74亿元。公司是国内首家具备全产业链商用氮化铝粉体—基板—结构件—HTCC与高端功能器件产品量产能力的企业，有望深度受益国产替代，募投项目产能落地将支撑公司氮化铝业务加速释放业绩。考虑到公司具备较强的稀缺性与成长性，我们给予2024年40倍PE，对应目标价8.41元，给予“买入-A”投资评级。
    风险提示：下游需求不及预期；产品验证及导入不及预期；产能爬坡不及预期；市场竞争加剧及产品降价风险。
   

业绩超预期，AI展现强劲动能

沪电股份(002463)
    事件：沪电股份发布2024年第一季度报告，24Q1实现营业收入25.84亿元，yoy+38.34%；归母净利润5.15亿元，yoy+157.03%；扣非归母净利润4.97亿元，yoy+172.02%。单季销售毛利率33.86%，yoy+8.13pct；销售净利率19.66%，yoy+8.94pct。
    点评：
    通讯PCB全球领先厂商，AI服务器和高速交换机板核心玩家。公司深耕PCB多年，在通讯、汽车等领域构筑起领先优势。高端路由器/交换机和存储方面，公司可生产最高64层的背板、HDI；高端服务器和工业用计算机方面，公司可生产最高40层的通孔板，技术实力位于全球第一梯队。当前大模型主导的AI掀起新一轮数据中心算力基础设施升级迭代需求，AI服务器、800G交换机快速放量，公司有望乘贝塔东风快速成长。此外，传统服务器方面，Egale Stream平台渗透或修复行业景气；汽车、消费电子等下游冰点或已过去，公司传统业务有望回暖。
    盈利能力大幅提升，技改项目迎接趋势。24Q1公司盈利能力大幅提高，销售毛利率/销售净利率分别同比+8.13/+8.94pct，主因AI服务器及高速交换机用PCB多为高多层产品，技术附加值较高。当前公司产能利用率较高，为迎接算力时代潮流，公司2024年初决议投资约5.1亿元人民币，实施面向算力网络的高密高速互连印制电路板生产线技改项目。我们认为公司是数据中心PCB核心企业，成长潜力较大，建议持续关注。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024E/2025E/2026E营业收入分别为120.49/147.07/174.42亿元，yoy+34.8%/+22.1%/+18.6%;归
    yoy+64.9%/+35.8%/+29.7%。维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：宏观经济波动风险，电子行业发展不及预期风险，短期股价波动风险。

2024年一季报点评：高端与民用协同发展；充分展现成长韧性

光威复材(300699)
    事件：4月28日，公司发布2024年一季报，1Q24实现营收5.1亿元，YoY-8.1%；归母净利润1.6亿元，YoY-8.2%；扣非净利润1.3亿元，YoY-19.6%。业绩表现符合市场预期。受到通用高性能碳纤维价格下降、高强高模碳纤维需求节奏放缓等因素影响，公司1Q24营收和归母利润均出现同比下降。
    航空定型产品贡献稳定增长；航空航天复材制品整体稳健。1Q24，分产品看：1）拓展纤维：营收3.2万元，YoY-7.12%，主要系通用高性能碳纤维价格下降和高强高模碳纤维需求节奏影响所致。航空定型产品贡献稳定增长，传统定型产品大合同执行率8.58%；2）能源新材料：海外新客户贡献增加基本弥补了传统客户订单的下降，营收9708万元，YoY-1.92%；3）通用新材料：主要受体育休闲等领域需求下降影响，营收5833万元，YoY-19.07%；4）复材科技：营收3072万元，YoY+12.18%；5）精密机械：部分装备产品已预验收暂未发货，营收639万元，YoY-49.27%；6）光晟科技：营收200万元，YoY-51.08%。
    1Q24毛利率同比增长；持续加大研发投入。1Q24毛利率同比增加1.9ppt至47.0%；净利率同比减少0.3ppt至29.1%。1Q24期间费用率同比增加4.6ppt至17.7%：1）销售费用率同比增加0.1ppt至0.7%；2）管理费用率同比减少0.5ppt至5.6%；3）研发费用率同比增加5.5ppt至11.7%。截至1Q24末，公司：1）应收账款及票据8.2亿元，较年初增加7.7%；2）预付款项1.0亿元，较年初增加531.8%；3）存货5.0亿元，较年初增加9.1%；4）合同负债0.3亿元，较年初减少12.9%。1Q24经营活动净现金流-2.7亿元，1Q23为-0.9亿元。
    特种碳纤维主力供应商；打造高端与民用协同发展格局。公司是我国最早实施碳纤维国产化的民企，多年积累形成在航空航天等特种领域碳纤维主力供应商地位。随着产业化技术水平提高，公司积极开发民用碳纤维及其复材产品，逐步形成高端装备与民用业务协同发展的全产业链格局。2023年公司碳纤维设计产能为3685吨，产能利用率70.2%，内蒙古光威低成本碳纤维项目规划产能1万吨，一期在建4000吨。包头项目是落实公司“两高一低”碳纤维发展战略的重要举措，是公司基于碳纤维民用发展战略不断拓展民品应用空间的必要技术和产品储备。目前包头项目已转入投产前的准备阶段，计划在2024年上半年投产。
    投资建议：公司是国内特种碳纤维龙头，系统化产品体系和产业化建设打破国际碳纤维产业格局。公司不断拓展业务，从上游材料配套向下游航空、航天、风电、低空等领域拓展，形成具有强大协同效应的产业布局，在持续增强核心竞争力的同时不断培育新质生产力，引领高质量发展。我们预计公司2024~2026年归母净利润为10.8亿元、13.4亿元和16.8亿元，当前股价对应2024~2026年PE为20x/16x/13x。我们考虑到公司的龙头地位，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求恢复不及预期、产品价格波动、项目投产不及预期等。

点评报告：星火3.5升级焕新，大模型“技术+生态”保持领先

科大讯飞(002230)
    事件:
    （1）2024年4月26日，讯飞星火V3.5升级，发布首个支持长文本、长图文、长语音的大模型。
    （2）2024年4月22日，公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年，实现营收196.5亿元，同比增长4.4%；归母净利润6.57亿元，同比增长17.12%。2024Q1，实现营收36.46亿元，同比增长26.27%；归
    母净利润-3.00亿元，同比增亏2.42亿元，主要系公司在大模型方面加快布局，新增投入约3亿元。
    投资要点:
    讯飞星火3.5升级焕新，预计2024年下半年对标GPT-4V
    讯飞星火大模型2023年5月6日首次发布，2023年10月24日，公司联合华为推出首个支撑万亿参数大模型训练的万卡算力平台“飞星一号”，其基于昇腾AI硬件训练服务器和大容量交换机构建参数面无损ROCE组网，配置高空间的全闪和混闪并行文件系统。2024年1月30日发布V3.5版本，由“飞星一号”训练，在语言理解、数学能力、语音交互能力上超过GPT-4Turbo，综合能力逼近GPT-4Turbo。
    2024年4月26日，星火模型进一步升级，据科大讯飞集团公众号：1）长文本，达到GPT-4Turbo最新版本的97%的水平，在多个垂直领域问答任务上，总体水平已超过GPT-4Turbo；2）图文识别，推出星火图文识别大模型，可以处理复杂的版面分析，语义及文字理解能力进一步提升；3）智能评价，星火合同助手首次上线，审核规避合同风险、提炼
    总结关键要素、一键起草合同文件。星火智能评标助手升级，投标文件解析更高效，让评标更便捷、更高效、更准确；4）多情感超拟人合成，实现一句话声音复刻，并能实现更生动、更具个性化的表达，情绪表达可感知度达85%以上t。
    基于“飞星一号”等算力支持，讯飞星火大模型将于2024年6月升级至4.0版本，并对标GPT-4当前最好水平，2024年下半年有望达到GPT-4V和DALL-E3最好水平。
    根据地业务与星火大模型融合发展，业务发展态势良好
    讯飞星火认知大模型正式发布以来，已在教育、医疗、平台与消费者、智慧城市、运营商等公司各业务赛道逐步形成产业落地成果。
    1）智慧教育：公司营收结构持续优化，2024Q1智慧教育业务G端占比32%，B端占比26%，C端占比达到了42%。①区域“因材施教”：2023年解决方案落地18个地区，累计在超过55个市、区、县级应用;②校内“数智教学”：星火教师助手、讯飞课后服务、智能化运动空间及AI心理伙伴“解压星球”等产品已落地多所学校。③C端学习机：2024Q1收入同比增长99%，毛利同比增长104%。
    2）智慧医疗：截至2024年1月19日，①基层医疗服务：智医助理累计覆盖400多个区县。②医院服务：智慧医院解决方案在四川大学华西医院落地；诊疗助理已向40多家国内百强公立医院提供服务。③患者服务：影像云平台已连通1,900多家医院，月活量近2万例。④区域管理平台：在山西、安徽、江苏及云南四省启动智慧医保试点项目。2024Q1医疗业务收入同比增长110%，毛利同比增长127%。
    3）消费者业务：①智能办公：2023年，智能办公本系列产品及讯飞智能录音笔持续领跑产品市场；讯飞听见SaaS服务生态用户破亿，覆盖用户破6500万，付费用户数同比增长28.5%。②智能生活：2023年，讯飞输入法用户增速保持行业第一，日活同比增长10%；讯飞翻译
    机在国内市场份额稳居第一，实现全年销量同比增长超300%。2024Q1消费者业务收入同比增长63%，毛利同比增长48%。
    4）运营商、智能汽车、金融科技：①运营商：2023年，家庭语音用户覆盖1.1亿。②智能汽车：2023年，前装智能化产品出货超750万套，创历史新高，年度在线交互次数突破100亿次，同比增长229%，月均活跃用户超2500万。2024Q1汽车业务同比增长71%。③金融科技：公司已与人保科技、工行安徽分行、邮储银行安徽分行等开展合作，已与交通银行、安徽省农村信用社分别建设联合创新实验室。
    我们认为，随着讯飞大模型与公司各项业务的进一步结合，公司在提升产品和服务智能化水平的同时，有望进一步加速业务拓展并巩固市场领导地位。
    大模型深度赋能，讯飞开放平台生态用户和收入规模高增
    2023年，公司开放平台业务收入39.38亿元，同比增长41.61%，占公司营收20.04%，同比上升5.26pct。2024Q1开放平台中的AI广告业务收入快速增长。
    1）面向开发者团队：星火开放平台蓬勃发展，与去年同期相比开发团队增长61.5%，据科大讯飞集团公众号，截至2024年4月已聚集超过647万开发者团队，预计其中超37万大模型开发者，生态规模国内领先。
    2）面向企业：据公司2023年报，公司已与10万余家企业客户开展星火应用体验，加速行业赋能步伐。联合奇瑞汽车、太平洋保险、交通银行、国家能源集团、中国移动等头部企业打造各领域行业大模型应用标杆，加速产业升级。
    3）开源模型：2024年1月30日推出了首个开源大模型——星火开源13B，为广大开发者、高校、企业提供全栈自主可控且免费的星火优化套件，适配国产算力，场景应用效果领先。
    盈利预测和投资评级：公司作为大模型“国家队”，兼具规模化AI算力基础设施，星火大模型或将在2024年实现技术、生态和市场进一步提升。我们预计2024-2026年公司营收分别为231.89/279.34/337.37亿元，归母净利润分别为8.3/13.25/21.14亿元，EPS分别为0.36/0.57/0.91元/股，当前股价对应2025-2026年PE分别78/49X，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济影响下游需求；大模型迭代不及预期；大模型应用不及预期；市场竞争加剧；大模型投入加大短期影响净利润。
   

24Q1经营修复，看好未来品类&渠道布局

慕思股份(001323)
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年，公司实现营收55.79亿元，同比-4.03%；归母净利润8.02亿元，同比+13.25%；扣非净利润7.83亿元，同比+20.59%；基本每股收益2.01元。23Q4，公司实现营收17.73亿元，同比+6.86%；归母净利润2.84亿元，同比+0.83%；扣非净利润2.82亿元，同比+20.27%。24Q1，公司实现营收12.01亿元，同比+25.5%；归母净利润1.41亿元，同比+39.48%；扣非净利润1.33亿元，同比+36.44%。
    费用率小幅增加，毛利率改善带动扣非净利率提升。
    毛利率：2023年，公司综合毛利率为50.29%，同比+3.82pct。23Q4，单季毛利率为49.22%，同比+2.73pct，环比-1.76pct。24Q1，公司综合毛利率为50.15%，同比+1.76pct，环比+0.93pct。毛利率明显提升主要是因为，低毛利率直供渠道营收大幅下降，营收占比快速下滑。
    费用率：2023年，公司期间费用率为32.87%，同比+0.36pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为25.20%/5.44%/3.33%/-1.1%，同比分别变动+0.14pct/+0.07pct/+0.61pct/-0.46pct。24Q1，公司期间费用率为36.42%，同比+1.12pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为26.55%/6.75%/3.82%/-0.7%，同比分别变动+0.51pct/+0.01pct/+0.26pct/+0.34pct。
    扣非净利率：2023年，公司扣非净利率为14.04%，同比+2.87pct。23Q4，公司扣非净利率为15.89%，同比+1.77pct，环比+4.8pct。24Q1，公司扣非净利率为11.1%，同比+0.89pct，环比-4.79pct。
    聚焦床垫核心品类，同步发力整装大家居及沙发业务。2023年，公司床垫/床架/沙发/床品/其他产品分别实现25.81/16.66/4.34/3.29/5.07亿元，同比分别-5.39%/-2.57%/-3.57%/-6.29%/-2.31%。公司持续推进多品类发展战略，聚焦床垫核心品类，同步发力整装大家居及沙发业务：慕思主品牌业务未来将通过推出明星爆款产品组合套餐、激励经销商进行店态升级等策略，提升客流量、成单率和高端产品的销售额；V6大家居业务持续加强渠道建设，增加门店数量，23年新开104家大家居门店；沙发业务专注产品迭代升级，提高高端产品占比，并升级门店形象，优化网点布局，推进新店覆盖。
    经销零售稳健发展，电商渠道增速亮眼。2023年，公司经销/电商/直供/直营/其他渠道分别实现41.64/10.31/1.82/1.48/0.53亿元，同比分别+7.03%/+29.18%/-76.67%/-50.25%/+17.32%。经销方面，公司已成功开拓线下专卖店5,700余家，总部组织架构优化有效提升组织效能和业务开拓创新能力，赋能终端提升销售客单值与门店店效人效。电商方面，公司稳固传统电商平台的同时，持续发力社交媒体及直播销售等新渠道，并扩大高端智能床垫的营销，优化产品结构，提高盈利能力。
    投资建议：公司深耕床垫行业，聚焦中高端市场打造高端品牌形象，借助床类产品及品牌优势进行品类延伸，并稳健推进渠道布局，未来成长性显著，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益2.23/2.54/2.92元，对应PE为15X/13X/11X，维持“推荐”评级。
    风险提示：家居消费需求不及预期的风险，房地产市场不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

渠道深化驱动业绩稳步增长，国际化战略落地实现双循环

金牌厨柜(603180)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年，公司实现营收36.45亿元，同比+2.59%；归母净利润2.92亿元，同比+5.4%；扣非净利润2.34亿元，同比+22.15%；基本每股收益1.89元。23Q4，公司实现营收10.98亿元，同比+3.17%；归母净利润1.26亿元，同比+11.77%；扣非净利润1.24亿元，同比+30.47%。24Q1，公司实现营收6.41亿元，同比+11.45%；归母净利润0.36亿元，同比+11.16%；扣非净利润0.14亿元，同比+8.24%。
    渠道结构变化致24Q1毛利率同比降低，费用率下行支撑扣非净利率维稳。
    毛利率：2023年，公司综合毛利率为29.58%，同比+0.12pct。23Q4，单季毛利率为31.16%，同比-0.58pct，环比+1.35pct。24Q1，公司综合毛利率为28.01%，同比-1.11pct，环比-3.15pct。24Q1毛利率同比下行主要源于，低毛利率的大宗渠道和境外渠道占比提升。
    费用率：2023年，公司期间费用率为22.81%，同比+0.56pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为12.03%/4.67%/6.2%/-0.09%，同比分别变动-0.11pct/-0.03pct/+0.57pct/+0.13pct。24Q1，公司期间费用率为25.17%，同比-1.44pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为13.29%/6.27%/5.34%/0.27%，同比分别变动-1.25pct/-0.32pct/-0.47pct/+0.59pct。
    扣非净利率：2023年，公司扣非净利率为6.41%，同比+1.03pct。23Q4，公司扣非净利率为11.32%，同比+2.37pct，环比+4.97pct。24Q1，公司扣非净利率为2.2%，同比-0.07pct，环比-9.12pct。24Q1扣非净利率环比大幅下降主要是季节性因素影响。
    多品类布局完善，衣柜、木门贡献增量。公司整体厨柜/整体衣柜/木门/其他业务2023年分别实现22.32/10.44/2.46/0.24亿元，同比分别-5.55%/+8.65%/+64.97%/+274.6%，24Q1分别实现3.89/1.9/0.25/0.14亿元，同比分别+7.63%/+19.91%/-14.88%/+400.32%。公司以木作定制为核心，同其他核心单品如厨电、马桶等建立协同研发机制，实现一站式整家定制体验。整体来看，公司厨柜业务保持基本稳定，衣柜、木门业务保持较快增长，持续贡献业绩增量。
    渠道多维布局持续发展，24Q1大宗业务增速超20%。
    零售方面，公司经销店/直营店2023年分别实现18.81/0.96亿元，同比分别+2.58%/-24.05%，24Q1分别实现2.86/0.05亿元，同比分别-5.32%/-65.34%。公司创新性提出大零售140战略：持续招商建店，店态迭代升级，门店数量23年末同比+180家，24Q1末较23年末+36家；布局线上营销/家装/拎包/局改四大细分渠道，深化家装渠道战略合作；整装通过经销商反向赋能家装公司，培养定制+硬装服务力，满足客户一体化需求。报告期内，公司家装、整装渠道业务收入实现翻倍增长。
    大宗方面，公司大宗业务2023年实现12.76亿元，同比-0.29%，24Q1实现2.34亿元，同比+24.73%。公司以风险防控为前提，对已签战略深度挖掘、新签战略快速上量，并逐步将木门、厨电等品类带入精装集采，目前精装木门品类已实现下单、招商双增长。
    海外方面，公司境外2023年实现2.74亿元，同比+16.92%，24Q1实现0.81亿元，同比+68.23%。公司北美市场持续推动RTA分销商拓展，总对总合作加快工程项目签约落地；澳洲市场以工程分包模式发展；东南亚市场推进海外平台分公司，全面强化零售渠道、家装渠道和工程渠道布局。
    投资建议：公司持续深化全品类、全渠道战略布局，品类拓展表现亮眼，渠道实力不断增强，零售2C、家装B2C、精装2B、海外2G齐头并进，未来成长空间广阔，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益2.2/2.55/2.87元，对应PE为9X/8X/7X，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅波动的风险，地产数据不及预期的风险，家居消费不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

2023年年报&2024年一季报点评：净利率逐季度抬升，业绩兑现步入加速期

长华集团(605018)
    公告要点：公司公布2023年年报及2024年一季报，2023年年报业绩低于预期，2024年一季报业绩超预期。2023年实现营业收入24.22亿元，同比+31.96%，归母净利润1.09亿元，同比-0.27%，扣非归母净利润0.98亿元，同比-5.39%。2024年一季度营业收入为5.86亿元，同环比+52.99%/-28.68%，归母净利润0.45亿元，同环比+10970%/-13.90%，扣非归母净利润0.41亿元，同比扭亏为盈，环比-18.89%。
    客户结构优化，新能源客户收入占比显著提升。公司全年实现销售收入24.22亿元，其中新能源汽车零部件销售收入约为3.10亿元（2022年为1.58亿元），占营业收入的12.8%，新能源与传统车共用销售收入约为4.85亿元（2022年为4.11亿元），占营业收入的20.03%。且2023年公司与近30家车企建立了稳定的新能源业务合作关系，其中5家位居2023年造车新势力企业销量前10，其中7家位居2023年传统车企中新能源汽车销量前10，国际头部新能源车企已经成为公司前五大客户，2024年将有更多新产品切入。
    冲焊件业务迅速增长，毛利率被动下降。公司2023年毛利率实现12.80%，同比-2.19pct，其中冲焊件部分毛利率6.16%，同比-3.99%，尚处量产爬坡初期毛利率有所下降；紧固件部分毛利率25.03%，同比+4.19pct，紧固件业务的主要原材料价格有所回落，且客户订单饱满，产能利用率上升所致。公司冲焊件业务收入同比+54.91%，营业成本同比+61.67%，该业务毛利率较低拉低公司全年毛利率。公司期间费用率为8.77%，同比-1.00%,收入提升规模效应有所体现。
    盈利中枢明显上移，24Q1业绩表现亮眼。2024年一季度公司毛利率为13.8%，同环比+1.0pct/+1.6pct，主要系产能爬坡及原材料价格下降所致。期间费用率为8.0%，同环比分别-4.3pct/+1.4pct，同比下降较多主要为收入提升带来的规模效应所致。24Q1归母净利率为7.7%，同环比分别+7.6pct/+1.3pct，盈利中枢明显上移。公司“年产20亿件汽车高强度紧固件生产线建设项目（一期）”项目于2024年3月结项，“汽车冲焊件（广清产业园）生产基地建设项目（一期）”已于2023年10月投产，公司产能投入迈入下一阶段，产能爬坡利润有望持续释放。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司产能爬坡或对公司盈利有所影响，我们维持公司2024-2025年营收为26.2/30.1亿元，预计2026年营收为34.7亿元，同比分别+8%/+15%/+15%，下调2024/2025年归母净利润为1.9/2.4亿元（原为2.3/2.8亿元），预计2026年归母净利润为3.0亿元，同比分别+77%/+24%/+26%，对应PE为23/19/15倍，维持“买入”评级。
    风险提示：核心客户销量不及预期，新产品量产爬坡不及预期。

零售渠道提速，Q1收入较快增长

华帝股份(002035)
    事件：华帝股份公布2023年报与2024年一季报。公司2023年实现收入62.3亿元，YoY+7.1%；实现归母净利润4.5亿元，YoY+212.5%。折算Q4单季度实现收入18.0亿元，YoY+15.5%；归母净利润0.9亿元，YoY+163.6%。2024Q1公司实现收入13.8亿元，YoY+15.6%；实现归母净利润1.2亿元，YoY+34.6%。我们认为，公司经营调整逐步显效，期待未来业绩持续改善。
    公司Q1收入较快增长：根据公司公告折算，2023H2公司线下/线上/工程/海外渠道收入增速分别为+13%/+27%/-29%/+5%，我们判断2024Q1华帝各个渠道销售情况为：1）公司渠道优化效果显现，下沉渠道开拓顺利，华帝Q1线下零售收入较2023H2加速增长，其中下沉渠道增速更快；2）公司Q1线上渠道维持稳健增长；3）受地产竣工情况影响，公司工程渠道Q1延续2023H2收入下降趋势。4）海外渠道景气度提升，Q1华帝海外渠道收入加速增长。我们认为，公司层面上，华帝积极推行渠道变革、降本增效，其改革效果有望持续显现。
    Q1净利率同比提升：根据公司公告，华帝2024Q1净利率为9.0%，同比+1.3pct，盈利能力提升，主要因：1）公司产品结构持续优化，Q1毛利率同比+2.2pct，毛销差同比+0.3pct；2）公司运营效率提升，收入保持较快增长下费用率优化，管理/研发费用率同比-1.0/-0.5pct。考虑到华帝今年继续推出新品，我们认为，公司盈利能力有望改善。
    投资建议：随着华帝新品陆续上市，盈利能力有望进一步提升。
    公司未来将继续加大渠道拓展与品牌推广力度，我们预期公司经营有改善。我们预计公司2024年~2025年的EPS分别为0.73/0.87元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为8.76元，对应2024年12倍动态市盈率。
    风险提示：地产景气波动，原材料价格大幅上涨
   

季度经营趋于稳健，看好公司长期发展

毕得医药(688073)
    事件：公司发布2023年年报以及2024年一季报，整体来看，全年收入10.92亿（+31%），分子砌块收入9.45亿（+29%），与整体收入增速相匹配；科研试剂收入约1.46亿（+47%）。23年实现海外收入约为5.57亿（+37%），高于表观收入增速，贡献主要营收增速，对应业务毛利率48.33%，高于国内近17pct，表明海外市场拓展顺利，产品渗透率有望进一步提升。分季度来看，24Q1收入2.63亿（+4%）、但环比下降8%；扣非归母净利润0.25亿元（-35%），净利润环比有所改善。
    点评：
    从业务发展来看：截止到23年底，公司现货产品种类数已达11.2万种，相较之下22年底公司现货数为9.5万种、23年现货数为10.3万种。公司品类持续提升，更易满足药物研发客户需求。公司以美国市场为起点，现已拓展至新药研发核心区域，已在欧洲、印度等各个国家建立区域中心；国内在上海、深圳、天津、成都、武汉分别设立区域中心，确保产品以最快效率送达至客户，充分满足客户需求。
    从经营效率来看：在经历了管理层变更后，我们能明显观察到公司向稳健方向发展。主要体现在（1）在现货数量明显提升的前提下，季度间存货并无显著增长，基本维持在7亿元左右，现货管理持续优化；（2）货币资金维持稳定，应付账款显著下降、应收账款缓慢提升，23Q4、24Q1经营现金流净额大幅转正；（3）24Q1管理费用、销售费用均显著环比下降，控费趋势明显，后续经营利润有望提升。
    盈利预测与投资评级：随着公司库存与现货周转效率提升、经营效率持续优化，看好公司长期发展。我们预计2024-2026年收入分别13.19/15.67/18.23亿元，增速为20.8%/18.8%/16.4%，归母净利润分别为1.32/1.65/1.98亿元，增速为39.3%/38.3%/37.3%。对应2024-2026年EPS分别为1.45/1.82/2.18元，PE为23/18/15倍，维持“买入”评级。
    风险因素：新品研发进度不及预期；客户拓展不及预期，新增订单量不及预期，市场竞争加剧风险。

2024年一季报点评：“平台型”北新已具规模，一体两翼周期底部加码布局

北新建材(000786)
    公司发布2024年一季报：2024Q1实现营收59.44亿元，同比+24.62%，归母净利8.22亿元，同比+38.11%，扣非归母净利7.91亿元，同比+40.68%（均为基数调整后对比）。2024Q1毛利率为28.65%，扣非后净利率13.31%。收入利润增长主因石膏板销量增长、价格提高，以及并购贡献（嘉宝莉已于2024年2月29日并表）。
    石膏板提价与降本同步，高端占比提升继续推进
    2024Q1公司毛利率为28.65%，同比+1.69pct，我们判断毛利率同比改善主因①成本价格红利（煤炭价格同比回落）；②产品结构中，预计盈利能力较强的高端产品占比稳步提升。随着2023年11月4日（根据涨价函），泰山全系列石膏板提价0.2元/平，以及2024年2月26日（根据涨价函），泰山全系列石膏板提价0.3元/平、非泰山提价0.2元/平，预计毛利率受益提价、稳中有升。
    从费用端来看，一季度期间费用率为13.43%，同比+0.24pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.94%、4.67%、3.57%、0.24%，分别同比+0.57pct、-0.65pct、+0.49pct、-0.17pct；其中，销售费用同比增加40.87%主因并购以及子公司人工成本增加，研发费用增长44.65%主因研发投入增长及并购。
    此外，其他收益近4700万同比大幅增长226%，主因公司享受先进制造业企业增值税加计抵减政策。投资收益3800万同比大幅增长95%，主因子公司理财收益增加。
    经营性现金流稳健，资产负债率保持良性
    2024Q1公司经营性现金流净额为-0.26亿元，上年同期为流出3亿，主因收入明显增长带来销售商品、提供劳务收到的现金同增6亿，以及本期收到其他与经营活动有关的现金同增43%，流出项同比减少，例如支付的各项税费同减39%。收现比为0.68，和季节性与并购影响有关。
    期末资产负债率27.9%，略有提高。期末货币资金14.63亿，交易性金融资产16.43亿。因经营特征、应收账款及票据占收入比重86%，参考过往到年末预计会降为10%左右。商誉因收并购大幅增加至24亿。短期借款6.37亿，一年内到期的流动负债18亿（长期借款重新分类）。
    投资建议：我们持续看好公司①“一体两翼”战略稳步推进，涂料资产（嘉宝莉&灯塔）加快融入体系；②石膏板向“消费品”加速转型；③防水资产逐步发挥正贡献；④出海蓬勃。我们预测2024-2026年公司归母净利分别为43.9、62.0、65.2亿元，现价对应PE为12、8、8倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：基建项目、地产政策落地不及预期的风险，原材料价格波动风险。

24Q1归母净利润同比-4.2%，看好央企龙头投资运营能力

招商公路(001965)
    事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现归母净利润12.93亿元，同比下降4.2%；扣非归母净利润12.92亿元，同比下降4.1%。
    点评：
    偶发性因素影响下，24Q1归母净利润同比下降4.2%
    1）营收端：公司24Q1营收同比增长49.1%至30.22亿元，主要是招商中铁并表影响，实际上我们分析一季度公司投资运营板块一定程度上受到恶劣天气因素以及春节假期高速公路客车免费通行时间拉长等影响。
    2）成本端：收费公路业务成本刚性较强，公司24Q1营业成本同比增长59.7%至19.44亿元，增幅高于收入端。
    3）财务费用端：公司24Q1财务费用同比增长65.1%至4.58亿元，其中利息费用同比增长50.6%至4.95亿元，主要受到招商中铁并表影响。
    4）投资收益端：公司24Q1投资收益同比下降4.5%至11.26亿元，我们分析主要是由于公司参股项目以高速公路公司为主，同样在一季度一定程度上受到恶劣天气因素以及春节假期高速公路客车免费通行时间拉长等影响。
    5）净利端：最终公司24Q1实现归母净利润12.93亿元，同比下降4.2%。
    收费公路主业业绩有望持续稳健向好
    优质主业公路资产外延收并购节奏持续，夯实收费公路投资运营平台能力。公司资产整合节奏积极，23年初与广州越秀集团股份有限公司联合完成平临高速竞拍项目，通过法拍手段新增高速公路投资里程106公里；2023年11月，公告拟与关联方浙江杭沪甬共同出资26.83亿元设立合资公司“浙江之江交通控股有限公司”并收购湖南永蓝高速公路公司60%股权（已完成交割），此外子公司佳选控股拟出资44.12亿元收购路劲（中国）基建有限公司100%股权（已根据买卖协议的约定成交）。公司作为全国高速公路运营龙头平台，投资运营能力持续彰显及传导至业绩兑现，优质资产外延收并购节奏持续，除已公告项目的落地之外，我们分析基建央企公路资产池仍有部分优质项目可供选择，此外叠加亳阜高速公募REITs项目的推进、对越秀交通基建会计核算方法或有的转化，有望增厚盈利以及实现营运模式的再升级。
    未来依然看好公司智慧交通及交通科技板块向外向下输出优势
    我国交通数智化建设势在必行，公司依托合作企业平台及旗下招商交科在行业内率先布局智能交通（23年营收占比8.5%）及交通科技（23年营收占比22.6%）相关业务，先发优势明显。持续看好公司凭借股东实力及投资优势持续推进相关板块业务对下对外输出。
    公路运营龙头平台，债转股事项落地，高成长溢价有望凸显
    公司是具备强α的公路运营龙头平台，我们持续看好两大成长性：1）路产主业方面，公司相对同行维持更为积极的优质标的资产外延收并购节奏，且自身既有路产相对同行较为年轻，因此有望贡献可观业绩增长；2）公路产业链业务方面，公司发力布局智慧交通及交通科技业务，具备较为广阔的业务对外输出空间。从情绪面看，公司可转换债券的债转股已经完成，最新总股本增加至68.20亿股，事项落地带来股价情绪面向好。
    锁定22-24年现金分红比例承诺，带来绝对收益配置价值
    公司《未来三年（2022年—2024年）股东回报规划》承诺每年拟以现金方式分配的利润不低于当年归母净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者（如有）分配后的利润的55%。2023年，公司拟现金分红36.22亿元，同比多增10.61亿元，创上市以来新高，股息率4.7%。
    盈利预测与投资评级
    我们预计公司2024-2026年归母净利润分别70.64亿元、78.06亿元、85.49亿元，对应PE分别11倍、10倍、9倍。我们认为公司作为行业央企龙头运营管理能力卓越，且延续高分红力度，或可享受一定的估值溢价，维持“买入”评级。
    风险因素：外延收购不及预期；车流量增长不及预期；公路费率政策波动。

2024Q1营收双位数增长，大型企业客户持续突破

用友网络(600588)
    主要观点：
    事件概况
    用友网络于2024年4月26日发布2024年第一季度报告。2024Q1公司实现营收17.49亿元，同比增长18.61%；实现归母净利润-4.53亿元，同比下降14.17%；实现扣非归母净利润-4.51亿元，同比增长8.97%。
    2024Q1营收实现双位数增长，扣非净利润减亏
    营收方面，2024Q1公司实现营收17.49亿元，同比增长18.61%。其中，云服务业务实现收入12.59亿元，同比增长32.5%；占总营收的比例为72%，同比增加7.6pct。公司收入快速增长主要系大型企业客户业务收入快速增长，同比增长20%，行业化后的组织优势和BIP产品优势逐渐显现。
    利润方面，2024Q1实现归母净利润-4.53亿元，同比下降14.17%，主要系受公允价值变动收益较去年同期减少10614万元的影响；扣非归母净利润-4.51亿元，同比减亏4447万元，主要系公司在实现营业收入快速增长的同时，人员规模（2024Q1末公司人员数量为23156人，较2023年底减少1793人）、营业成本和销售费用得到有效控制，毛利率较去年同期提升了6.3pct，效益化经营初见成效。
    合同负债方面，公司合同负债（已从客户收到但尚未达到收入确认条件的现金收款）为27.7亿元，较2023Q1末增长14.1%。其中云业务相关的合同负债为24.6亿元，同比增长26.9%；订阅相关的合同负债为18.2亿元，同比增长32.4%，占总合同负债的比例达到65.6%。
    毛利率方面，2024Q1公司毛利率为50.85%，同比增加6.27pct。
    费用率方面，2024Q1公司销售费用率为29.19%，同比下降1.97pct；管理费用率为16.80%，同比增加0.7pct；财务费用率为1.49%，同比增加0.64pct；研发费用率为31.35%，同比下降1.94pct。
    大型企业客户不断突破，中型企业客户市场订阅收入增速超60%
    1）大型企业客户市场，2024Q1大型企业客户业务实现营收10.9亿元，同比增长20%。其中，云服务业务实现收入7.89亿元，同比增长38.9%。核心产品续费率为101.7%。公司持续巩固大型企业客户市场的领先地位，签约了中国中信集团、一级央企累计签约38家。公司核心产品YonBIP加速实现批量交付，上线超过200个项目。
    2）中型企业客户市场，2024Q1中型企业客户业务实现收入2.88亿元，同比增长5.8%，其中，云服务业务实现收入1.83亿元，同比增长25.7%。公司大力推进中型企业客户业务全面转向订阅业务模式，订阅收入实现了超60%的高速增长。核心产品续费率为93.7%。
    3）小微企业客户市场，2024Q1小微企业客户市场实现收入2.13亿元，同比增长8.7%，其中云订阅收入1.48亿元，同比增长31.5%。
    投资建议
    我们预计公司2024-2026年分别实现收入109.4/121.1/134.0（前值2024/2025年分别为124.6/150.9）亿元，同比增长12%/11%/10%（前值2024/2025年分别为21%/21%）；实现归母净利润1.3/4.1/6.9（前值2024/2025年分别为6.7/12.7）亿元，同比增长113%/220%/70%（前值2024/2025年分别为140%/90%），维持“买入”评级。
    风险提示
    1）大客户拓展不及预期；2）行业竞争加剧；3）宏观经济风险。

业绩稳步增长，关注政策催化

冰轮环境(000811)
    主要观点：
    公司发布2024年一季报
    公司发布2024年一季报，2024年Q1实现营收16.35亿元，（+4.46%）；归母净利润1.22亿元，(+13.78%)；扣非后归母净利润为0.94亿元，(-3.69%)；基本每股收益0.16元，（+14.29%）；加权平均净资产收益率2.22%，（+0.06pct）；合同负债合计9.08亿元（-12.84%）。
    行业需求短期受到扰动，长期来看景气度持续向好
    受下游化工等部分行业需求放缓，公司一季度营收增速有所放缓。但从中长期角度来看，1）冷链基地建设：2021年发布的国家《“十四五”冷链物流发展规划》，计划建设约100个骨干冷链物流基地计划，截止2023年，已发布66个基地建设名单，因此2024年和2025年仍有较多建设项目。2）下游需求：大规模设备更新改造相关政策的逐渐细化，将有望提升下游石化、化工等行业需求。而预制菜行业景气也将拉动冷链成长。3）公司布局完善：公司在制冷和压缩行业内具备领先的技术实力，并在CCUS、氢能设备等领域长期布局，未来有望受益于行业的爆发。
    优化企业资源配置，进一步提升运营效率
    根据公司4月26日公告，烟台国丰通过国有资产无偿划转的方式获得冰轮环境13.46%的股份，烟台国丰全资子公司国泰诚丰通过国有资产无偿划转的方式获得冰轮环境9.39%的股份，从而导致收购人烟台国丰成为冰轮环境第一大股东，并通过一致行动合计拥有冰轮环境的权益股份占冰轮环境总股本的35.27%。通过本次收购整合，不仅深入贯彻落实烟台市市属企业优化整合工作部署要求，还可以进一步优化资源配置，提高决策效率，从而提升国有资本运营效率，有利于公司未来长期发展。
    投资建议
    我们看好行业和公司长期发展，维持之前的盈利预测：2024-2026年营业收入预测为79.2/88.1/98.5亿元，归母净利润调整为6.89/7.88/8.97亿元，以当前总股本7.64亿股计算的摊薄EPS为0.90/1.03/1.18元。当前股价对应的PE倍数为12/11/10倍，维持“买入”投资评级。后续建议重点关注国内大规模设备更新政策细则的逐渐落地对行业产生的积极影响。
    风险提示
    1）市场波动风险；2）原材料价格波动风险；3）汇率风险；4）应收账款回收风险；5）核心技术人员流失。

批发业务稳健增长，零售及工业布局加速有望打开增长空间

柳药集团(603368)
    事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，实现业绩持续稳健增长。
    2023年公司实现营业收入208.12亿元，同比增长9.23%，归母净利润8.50亿元，同比增长21.11%；2024Q1公司实现营业收入57.75亿元，同比增长8.25%；归母净利润3.00亿元，同比增长15.04%。公司业绩持续实现稳健增长的原因主要系：1）批发板块，公司凭借全品种覆盖和开展医院药械耗材SPD项目等供应链增值服务，实现药品销售稳步增长，器械耗材较快增长；2）零售板块，公司凭借差异化品种优势、互联网+医药、慢病管理服务、DTP药店业务、处方外延项目等提升药店竞争力，实现零售业务收入逐步恢复+利润端较快增长；3）工业板块，公司商业渠道优势驱动自产品种持续快速放量。
    各项费用率总体保持稳定，毛利率及净利率有所提升。
    2023年公司毛利率为11.89%/+0.38pct，净利率4.08%/+0.40pct,销售、管理、研发、财务费用率分别为2.66%/-0.14pct、2.26%/+0.07pct、0.18%/-0.04pct、1.20%/-0.04pct；2024Q1公司毛利率为12.25%/+0.18pct，净利率5.20%/+0.31pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为2.34%/+0.17pct、1.72%/-0.40pct、0.12%/-0.03pct、0.94%/+0.05pct。整体来看，公司各项费用率保持稳定，毛利率及净利率持续提升，盈利能力有所加强。
    批发板块稳健增长，中药工业+零售有望打开增长空间。
    分业务板块来看，2023年公司批发、零售、工业分别实现收入167.88亿元/+9.61%、28.22亿元/-1.79%、11.13亿元/+39.65%；归母净利润分别为4.92亿元/+10.17%、14.73亿元/+20.79%、2.08亿元/+55.64%。2024Q1批发、零售、工业分别实现收入46.99亿元/+6.22%、7.81亿元/+20.04%、2.67亿元/+8.66%；归母净利润分别为2.07亿元/+14.11%、0.40亿元/+22.39%、0.52亿元/+13.69%。整体来看，2023年公司商业板块增长稳健，工业板块表现亮眼，2024Q1各业务板块持续稳健增长。
    1)医药批发:全渠道优势显著，SPD项目落地加码器械业务
    2023年公司持续深化上游品种及下游渠道覆盖，新增上游供应商950家，总数超60,000家；新增品规数13,000多个，经营品规数达80,000个；新增独家代理品种67个，独家代理品种合计298个。我们认为随着品种优势扩大，助力强化客户合作及粘性，公司医药商业板块优势有望持续提升。此外，公司持续推动SPD项目落地，有望打开器械耗材业务增长空间，2023年公司医疗器械实现营收24.15亿元/+20.01%。
    2)医药零售：品种结构优化+特色门店布局驱动利润增长
    2023年在品种端，公司持续优化品种结构，实现零售药店品种与医院端品种高度一致，覆盖国谈、集采、医保目录品种以及各类创新药、特药、慢性病用药等，具备差异化品种优势；渠道端，公司优先完成DTP药店、医院院边店的布局，加大医保双通道、门诊统筹等资质覆盖，承接医院流出品种，截至2023年年底，公司药店总数814家，其中，医保药店676家，医保双通道药店76家，分别较去年增加9家、10家，DTP药店（含院边店）174家。我们认为，随着公司持续优化零售品种结构，高毛利品种布局加大，叠加渠道优势逐步提升下，有望实现利润端持续快速增长。
    3)医药工业：品种布局持续加强，业绩有望持续快速增长
    2023年公司以中药为主的工业板块持续推进，有望驱动业绩持续高速增长。（1）中药饮片方面，仙茱中药科技已能生产加工中药饮片品种1100多个，并在OTC端推出陈皮、西洋参、燕窝等多款精致饮片产品；（2）中成药方面，万通制药强化拳头产品复方金钱草在泌尿系统新适应症范围研究，打造祛瘀健脾茶等新进优质单品，康晟制药打造归芪养血口服液、安神补血口服液、金银花合剂等强势品种，已开展8款医院制剂产品的委托生产；（3）中药配方颗粒方面，截至2023年末，仙茱制药已完成450多个中药配方颗粒品种的申报备案工作，覆盖国标及省标大部分品种，并同步在广东、四川、贵州、湖南、重庆、安徽、云南、福建、山东等地开展产品备案工作。
    投资建议：
    买入-A投资评级，6个月目标价28.32元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为10.90%、10.24%、9.61%，净利润的增速分别为20.74%、20.31%、20.14%，成长性突出；首次给予买入-A的投资评级，6个月目标价为28.32元，相当于2024年10倍的动态市盈率。
    风险提示：药械批发配送领域竞争加剧的风险，医药行业政策变动的风险，医药零售及医药工业业务布局进度不及预期的风险。
   

需求放缓导致23年业绩承压，环保业务稳健增长

亚光股份(603282)
    事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营业收入9.75亿元，同比+6.43%；归母净利润1.61亿元，同比-3.69%；扣非归母净利润1.57亿元，同比-3.65%；2024年Q1公司实现营业收入2.16亿元，同比-14.37%；归母净利润0.43亿元，同比+4.56%；扣非归母净利润0.42亿元，同比+4.78%。
    投资要点：
    下游客户行业增速放缓，制药机械业务略有下滑。2023年，受到下游行业需求放缓影响，公司制药机械业务共实现营收2.43亿元，同比-20.90%，毛利率为35.54%，同比下降4.11个pct。分主要产品来看，公司清洗机报告期内实现营收0.26亿元，同比+31.40%；过滤洗涤干燥机营收则同比下滑34.46%至1.55亿元。考虑到公司的清洗机和干燥机产品在同行业细分市场内具有较高的品牌认知度，报告期内通过参与各类医药装备招标活动仍能获得较为稳定的订单情况，因此我们预计在下游行业增速放缓的背景下，公司该板块仍能凭借产品与品牌优势贡献相对稳定的业绩。
    节能环保业务稳健增长，应用拓展叠加海外布局打开市场空间。2023年公司节能环保板块共实现营收7.29亿元，同比+20.16%；其中主要的MVR（蒸汽压缩机）系统实现了营收7.05亿元，同比增长27.26%，毛利率则增长1.93个pct至30.88%。由于公司MVR系统可应用于新能源、中药、精细化工、环保等多个领域，且其相较于传统的多效蒸发系统具有明显的节能优势，因此近年来业务增速较为明显。报告期内公司MVR销售团队在确保国内项目顺利验收的同时，还积极拓展MVR在海外市场的销售机会，以此来进一步打开MVR产品的市场空间。我们预计未来随着MVR下游应用领域的持续拓展以及海外市场的不断开拓，公司节能环保业务有望保持稳健增长。
    研发费用同比增长，24Q1盈利能力略有回升。2023年，公司整体毛利率和净利率分别为33.57%/16.51%，分别同比变化-1.96/-1.60pct；其中公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.53%/5.73%/4.78%/-1.08%，同比分别变化-0.71/+0.68/+0.30/-0.87个pct。而占比较高的研发费用率增长主要系公司不断向新产品和工艺加大研发投入；管理费用率显著增长则主要系公司规模增长带动员工工资和办公费提升，以及年产800台（套）化工及制药设备项目的投产导致折旧和摊销费用上升。2024年Q1，公司毛利率和净利率分别为37.63%/19.70%，较23年全年分别+4.06/3.19pct，盈利能力有所回升。
    盈利预测：考虑到公司下游行业增速放缓，影响公司产品的需求释放，我们下调公司2024-2026年归母净利润分别为2.00、2.42、2.90亿元（24-25年前值为2.62、3.26亿元），对应PE分别为14、11、10倍，给2024年17倍PE（原2024年给20倍PE），目标价25.44元，维持“买入”评级。
    风险提示：公司产能不足导致交货期延长；海外市场拓展不及预期；MVR产品国产替代不及预期；MVR产品在各行业应用的渗透率不及预期；主要原材料价格波动；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时。

淮北矿业：成本管控优异，未来成长可期

淮北矿业(600985)
    事件：公司发布2024年度一季度业绩报告。公司一季度实现营业收入173.63亿，同比-8.8%；归母净利润15.9亿元，同比-24.7%；扣非归母净利润15.65亿元，同比-24.57%。
    煤炭业务：产销同比下滑，成本控制优异。1）产销方面，2024年一季度公司实现商品煤产量523.64万吨，同比-7.73%；商品煤销量402.61万，同比-21.08%，2）价格&成本方面，2024年一季度商品煤吨煤售价1178元/吨，同比-15.1%；吨煤成本593元/吨，同比-16.92%。3）2024年一季度管理费用7.83亿，同比下降4.07亿，研发费用3.29亿，同比下降0.76亿，公司资产质量持续改善，负债率下降-6.53PCT至46.90%。
    煤化工业务：甲醇产销下滑，价格同比回落。焦炭方面，2024年一季度公司实现产量/销量分别为87.63/86.34万吨，同比+0.15%/-0.25%；吨焦平均售价2311.81元/吨，同比-13.78%。甲醇方面，甲醇产销出现下滑，2024年一季度公司实现产量/销量9.05/8.13万吨,同比-42.65%/-46.19%；甲醇平均售价为2162元/吨，同比-4.39%。
    项目多点开花，未来成长可期。煤炭方面，内蒙陶忽图煤矿预计于2025年底建成投产，矿井煤种为高热值优质动力煤，设计产能800万吨/年，另外年产260万吨临涣煤矿已取得采矿许可，涡北煤矿也加速推进探转采工作。煤化工方面，2023年公司甲醇综合利用制无水乙醇项目进入试生产阶段，产能60万吨/年，预计于2024年6月投产。此外，10万吨DMC项目也将于2024年建成投产。电力方面，根据最新公告，公司拟在淮北市投资建设2×660MW超超临界燃煤发电机组项目,预计总投资规模52.61亿元，测算项目投建后，年均利润1.96亿元，内部投资收益率18.52%。
    盈利预测：考虑到公司在建矿井产能不断释放以及未来产品价格变化，我们预计公司2024-2026年合计收入分别为766/815/869亿元，归母净利润分别为64/65/70亿元，EPS分别为2.39/2.42/2.60元，PE分别为7.49/7.37/6.87倍，维持“买入”评级。
    风险提示：项目进展不及预期；煤炭价格超预期下行；油价下跌拖累化工品价格

山煤国际：量价齐跌业绩承压，分红提升凸显配置价值

山煤国际(600546)
    事件：公司发布2024年度一季度业绩报告。公司一季度实现营业收入63.56亿，同比-40.31%；归母净利润5.83亿元，同比-65.81%；扣非归母净利润6.03亿元，同比-65.44%。
    价格&成本：价格回落，成本略增。1）价格方面，2024年一季度公司煤炭综合售价667.17元/吨，同比-21.33%；其中自产煤售价662.31元/吨，贸易煤售价674.09元/吨。2）成本方面，2024年一季度公司煤炭综合成本448.21元/吨，同比+0.38%；其中自产煤成本308.37元/吨，贸易煤成本647.44元/吨。
    产销：产销下滑拖累业绩，增量有望逐步释放。2024年一季度，公司实现煤炭产量/销量751.46/929.47万吨，同比-29.3%/-25.09%；其中自产煤/贸易煤销量546.15/383.32万吨，同比-43.74%/+41.9%。展望未来，2023年鑫顺矿（180万吨/年）、庄子河煤矿（120万吨/年）竣工投产，对冲安监压力，公司计划2024年原煤产量不低于3300万吨。
    分红阶段下降，未来有望恢复。公司煤种以贫煤为主，具有低硫、低灰、高热的特点，属于优质的动力及配焦用煤，下游客户辐射大型钢企及发电厂。销售结构上看，部分动力煤用于长协保供，有较强的抗波动能力，冶金煤以现货价格销售，弹性较大。2023年公司拟分红12.89亿，分红比例为30.25%，对应股息率（4/26收盘价）4.59%，公司于2023年发布《2024-2026年股东回报规划》，对2024-2026年分红做出进一步明确，规划期内公司每年将以现金形式分配的利润不低于当年实现的可分配利润的60%，分红比例提升，配置价值凸显。
    盈利预测：考虑到公司新建矿井产能不断释放以及未来产品价格变化，我们预计公司2024-2026年合计收入分别为383/400/408亿元，归母净利润分别为45/47/48亿元，EPS分别为2.25/2.36/2.44元，PE分别为6.29/6.00/5.80倍，维持“买入”评级。
    风险提示：项目进展不及预期；煤炭价格超预期下行。

Q1扣非业绩提升，全年高景气可期

中远海能(600026)
    核心观点
    中远海能发布2024年一季报。一季度公司实现营业收入58.38亿元，同比增长3.7%；归母净利润12.36亿元，同比增长12.8%。其中扣非归母净利润为12.36亿元，同比增长39.8%。
    外贸油运基本稳定，内贸油运有所增长。一季度，中远海能外贸油运业务贡献毛利12.17亿元，同比下降0.3%，内贸油运业务毛利3.67亿元，同比增加29.6%，此外LNG运输业务贡献归母净利润1.82亿元。但是2023年12月-2024年2月，VLCC TD3C运价均值为41747美元/天，同比增加21%，海能外贸油运业绩并未体现出运价增长，或与运营天等因素有关。
    供需格局及地缘政治推动油轮资产价值上行。截至4月26日，10年船龄的VLCC价格已达8500万美元，较2023年初上涨超过10%。我们认为其背后一
    方面为2024-2025年期间新增供给短缺，另一方面来说，年初以来红海问题
    常态化、巴以冲突逐步升级至中东内部冲突以及俄乌冲突再度扩大升级等地缘事件导致原油重要性凸显，油轮作为主要运输工具，价值随之提升。
    2024年外贸油运业务有望迎量价齐升。2024年全球可供交付的VLCC数量仅为1艘，且在老龄化加剧、环保政策趋严、行政制裁趋严的背景下，供给侧当前面临强约束，而需求端来看，美国预计2024年开始降息有望为全球释放经济动能，全球原油需求量有望提升。预计2024年全球油运供需差为4.1%，看好2024年运价中枢继续抬升。
    风险提示：全球经济超预期下滑、安全事故、油轮供给超预期释放。
    投资建议：
    中远海能的油运运力规模全球领先，有望充分受益于供给强约束带来的运价向上弹性，预计2024-2026年海能实现归母净利润61.5/68.6/74.0亿元，当前的PE估值为12.2/11.0/10.2倍，维持“买入”评级。
    中远海能发布2024年一季报。一季度公司实现营业收入58.38亿元，同比增长3.7%；归母净利润12.36亿元，同比增长12.8%。其中扣非归母净利润为12.36亿元，同比增长39.8%。

快递主业经营稳健，盈利恢复稳定增长态势

圆通速递(600233)
    核心观点
    24年一季度公司业绩同比恢复正增长。2023年全年营收576.8亿元（+7.7%），扣非归母净利润36.1亿元（-4.6%）；23年四季度单季营收169.3亿元（+15.0%），扣非归母净利润10.6亿元（-4.2%）；2024年一季度单季营收154.3亿元（+19.5%），扣非归母净利润9.0亿元（+3.2%）。
    公司件量实现高增长，一季度单价降幅环比有所收窄。圆通2023年全年业务量实现了212亿件（同比+21.3%），略高于行业19.4%的增速；2024年一季度业务量实现了55.7亿件（同比+24.9%）。去年四季度以来快递行业价格竞争整体可控，圆通23Q2、23Q3、23Q4以及24Q1的单票快递价格分别为2.35元、2.33元、2.42元以及2.43元，同比分别为-2.2%、-7.6%、-7.9%、-9.0%以及-4.9%。
    四季度和一季度单票快递净利环比均有所回升。2023年公司科学优化转运中
    心布局、持续加强自动化分拣设备的升级改造以及助力加盟商降本增效，从而带动单票运输成本、单票中转成本以及单票派送成本分别同比下降9.7%、5.4%以及3.8%。得益于去年四季度以来快递需求表现旺盛，行业价格竞争可控，剔除航空和国际业务的影响，2023年全年和2024年一季度快递主业贡献的归母净利润分别实现了5.2%和11.9%的增速，2023年四季度和2024年一季度快递主业分别实现单票归母净利约0.17元和0.18元，呈稳步回升趋势（23Q1、23Q2和23Q3分别为0.19元、0.17元、0.16元）。圆通由于正处于夯实网络基础、扩张市场份额的阶段，因此公司资本开支仍然维持在较高水平，21年、22年和23年资本开支分别为55.6亿元、47.4亿元、48.9亿元，预计2024年公司资本开支将继续维持在高位水平。
    风险提示：价格竞争恶化；电商快递需求增长低于预期。
    投资建议：微幅调整盈利预测，维持“买入”评级。
    微幅调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为43.6/51.7/60.0亿元（24-25年调整幅度-3.7%/-2.0%），分别同比变化+17%/+19%/+16%。行业竞争进入了关键阶段，未来龙头快递有望加速分化，圆通具有显著竞争优势，看好公司的长期投资价值，维持公司“买入”评级。

业绩确认向上拐点，化学品水运龙头持续扩张

兴通股份(603209)
    核心观点
    兴通股份公布2024年一季报，业绩同环比均有所提升。2024年一季度，兴通股份实现营业收入3.86亿元，同比增长13.64%，归母净利润0.79亿元，同比增长0.87%，扣非归母净利润0.77亿元，同比增长0.91%。值得注意的是，公司2023Q4以来，业绩表现持续修复，2024Q1各指标均实现环比增长。
    兴通内贸化学品运力持续扩张，龙头地位稳固。内贸化学品方面，2023年公司新增7艘内贸船舶（其中并购中船万邦新增6艘），运力规模为4.8万载重吨，进一步巩固行业龙头地位，截至2023年底，公司运营的内贸船舶27艘，运力规模28.78万载重吨，其中沿海省际化学品船舶共计20艘（不含省内船舶“兴通7”），运力规模21.22万载重吨，内贸船运力份额持续提升，市占率已达14.2%。
    外贸业务从零到一，有望成为兴通的第二增长点。截至2023年末，公司运
    营外贸船舶6艘，运力规模9.72万载重吨，实现程租和期租并行模式服务于全球客户。2023年“XTDOLPHIN”轮、“XTHONESTY”轮、“XTPROGRESS”轮、“XTPEACE”轮共计4艘化学品船舶顺利投入运营，运力规模7.04万载重吨。2024年，公司计划有3艘不锈钢化学品船（“XTBRIGHTNESS”轮、“XTPROSPERITY”轮、“XTEXPLORATION”轮）投入运营，运力规模3.8万载重吨。
    内贸化学品水运具备高壁垒，需求回升有望迅速带动景气度回升。内贸化学品运输受交通运输部强监管，新增运力有且仅有交通运输部审批、老船退出运力置换两种形式，长期以来需求增速领先供给，但是2023年国内油化开工率表现较弱导致运价有所波动，随着国内需求恢复，油化开工率提升有望迅速带动运价回升。兴通作为龙头企业在获批新增运力、运力购建成本、网络规模效应等方面具备明显优势，连续多年取得运力评审第一的优异成绩，马太效应有望随景气度提升逐步体现。
    风险提示：国内化工开工率持续低迷、行业供给审批放开，安全事故等投资建议：
    考虑到国内化学品产业链开工率仍处低位，且炼化项目布局完善带来行业运距有所下降，将2024-2025年业绩预测由3.7/4.7亿元下调至3.2/4.0亿元，并引入2026年业绩预测4.6亿元，对应PE估值为13.5/10.9/9.4X，维持“买入”评级。

业绩实现较快增长，期待网络融合效果显现

德邦股份(603056)
    核心观点
    24年一季度公司业绩实现较快增长。2023年全年营收362.8亿元（+15.6%），归母净利润7.46亿元（+13.3%）；23年四季度单季营收108.4亿元（+26.4%），归母净利润2.74亿元（-17.3%）；2024年一季度单季营收93.0亿元（+25.3%），归母净利润0.93亿元（+27.7%）。
    京东物流贡献较大的收入增量，德邦原始业务的收入内生增长仍然稳健。2023年下半年，公司推进与京东物流的网络融合项目：1）通过资产收购，全面接管京东物流83个转运中心的部分资产，实现快运网络的进一步拓展；2）京东物流将原独立运营的快运业务的中转、运输环节交由公司操作。2023年京东物流贡献了32.4亿元的收入，从而带动公司全年收入实现了15.6%的较快增速。剔除京东物流影响，在宏观经济增长承压的背景下，2023年全年以及2024年一季度德邦原始物流业务也仍然实现了个位数的稳健增长。分业务来看，新口径下，公司快运业务成为核心业务（2023年快运和快递收入占比分别为89%和7.5%），2023年全年和2024年一季度快运业务分别实现322.8亿元和83.7亿元，同比增速分别为18.2%和29.6%。
    网络融合项目初期对德邦毛利率有所拖累，管理优化带动费用率明显下降。由于德邦与京东物流的网络融合项目于2023年下半年刚开始推进，项目初期由于需要新增投入以及面临磨合成本，导致德邦2023年全年及2024年一季度毛利率分别为8.57%和6.42%，同比分别减少1.63pct和1.0pct。2023年全年和2024年一季度管理费用率同比分别减少1.89pct和0.74pct，主要得益于公司持续推进科技赋能、流程优化，促进管理效率不断提升，职能组织持续扁平化，实现了管理费用有质量的下降，从而使得德邦2023年全年和2024年一季度归母净利率同比均实现基本持平。2024年公司将有序推进与京东物流快运业务中转、运输环节的网络融合，此举有利于双方分拣、运输环节的资源整合，最终有望实现降本增效、盈利能力提升。
    风险提示：宏观经济增长低于预期，网络融合效果不及预期。
    投资建议：微幅调整盈利预测，维持“买入”评级。

2023年报及2024年一季报点评：动画产品储备丰富，拟派发大额现金分红

上海电影(601595)
    投资要点
    事件：公司发布2023年报及2024Q1季报。2023年营收同比增长85.1%至7.95亿元，归母净利润为1.3亿元（2022年为-3.3亿元），扣非归母净利润为6271.2万元（2022年为-3.7亿元），实现扭亏为盈。2024Q1营收同比增长18.3%至2.1亿元，归母净利润同比增长28.2%至4611万元，扣非归母净利润同比增长20.8%至2853万元。
    观影人次拉动票房增长，市占率稳中有升。（1）分业务来看，2023年电影放映收入同比增长109.9%至5.5亿元，毛利率同比增加45.6pct；卖品收入同比增长84.8%至7043万元，广告收入同比增长40.4%至3813万元，授权业务收入同比下降12.8%至3067万元，电影发行收入同比增长11.3%至3293万元。（2）直营影院方面，2023年含服务费票房达6.3亿元，较2022年/2021年分别增长129.7%/19.9%；市占率为1.2%，较2022年/2021年分别提升0.3pct/0.05pct；观影人次1224.8万，较2022年/2021年分别提升127.3%/13.7%。截至2023年底，公司共拥有已开业直营影院“SFC上影影城”51家，银幕总数为375块。（3）联和院线方面，2023年含服务费票房达44.8亿元，较2022年/2021年分别增长105.9%/23.7%；市占率为8.3%，较2022年/2021年分别提升1.0pct/0.6pct；观影人次9626.4万，较2022年/2021年分别提升104.4%/17.8%。
    IP商业化进展顺利，番剧和动画电影pipeline清晰。2023年公司控股子公司上影元围绕IP全产业链开发运营，在经典IP内容焕新、商品及营销授权、游戏联动及授权、文创产品、数字化开发等领域积极拓展。同时，公司在2023年12月正式启动“IP影院合作计划”，通过线上线下深度融合方式推进“IP+影院”业务。目前《中国奇谭》第二季和《小妖怪的夏天》大电影已正式启动制作，《邋遢大王》等其他经典IP影视化改编已于2023年11月启动。IP商业化进展顺利，2023年上影元联动衣食住行各领域的品牌方展开IP授权联名合作，与《蛋仔派对》《山海镜花》等游戏开展联动和授权合作，与游戏厂商合作开发IP授权游戏，并打造文创品牌“上影元品”，推出基于经典IP的文创周边。
    拟派发大额现金分红，并计划增加中期分红。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.14元（含税），预计合计派发现金红利5109万元（含税），占归母净利润的40.2%。公司或在2024年半年度报告或第三季度报告披露期间适当增加一次中期分红，预计现金分红金额为相应期间归母净利润的40%~100%，但需满足2024年上半年持续盈利、累计未分配利润为正、现金流可以满足正常经营且满足现金分红条件、不影响公司正常经营和持续发展的前提条件。
    盈利预测与投资评级：公司主业稳健、IP业务进展顺利，我们维持公司2024-2025年归母净利润2.6/4.2亿元，并预计2026年为5.3亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为53/33/26倍，维持“买入”评级。
    风险提示：电影票房表现不及预期，AI技术发展不及预期，IP焕新及开发不及预期。

重组八因子持续发力，单季度首次扭亏为盈

神州细胞(688520)
    业绩简评
    2024年4月25日，公司发布公告，2024年1季度营收6.12亿元，同比增长86.30%；归母净利润7419.74万元，扣非归母净利润1.60亿元，单季度首次扭亏为盈。业绩符合预期。
    点评
    重组八因子安佳因增长强劲，单季扭亏，经营性现金流转正。（1）公司自2021年重组八因子首次获批至今，该产品2021/22/23年分别销售1.34、10.23和17.8亿元，连续3年营收高增长。2023年1月底，安佳因用于12岁以下儿童甲型血友病患者出血的控制和预防适应症的补充申请获得批准，进一步拓宽了产品的适用患者群体。1Q24公司营收同比高增86%，亦是主要得益于八因子销售的持续增长。（2）1Q24,公司经营性净现金流量1.75亿元，首次转正。
    研发投入持续，管线陆续商业化，多产品矩阵初具规模，后劲可期。
    （1）2023年，公司整体研发投入1.22亿元，同比增长25%，主要用于SCTV01、SCT1000、SCT-I10A等产品的临床中后期研究，以及众多产品的临床前开发。知识产权储备方面，报告期内，公司新增境内外发明专利申请34个，PCT国际专利申请2个，新获得24个发明专利授权。（2）商业化方面：在2023年底的国家医保谈判中，公司的CD20进入医保目录；PD-1单抗SCT-I10A单药用于一线治疗头颈部鳞状细胞癌和联合贝伐珠单抗一线治疗肝细胞癌的两个适应症的上市申请已先后于2023年11月及2024年1月获得受理。临床方面：①公司14价HPV疫苗产品SCT1000于2023年8月启动Ⅲ期临床研究入组后，2个月内即完成全部18000名受试者的入组。②公司SCT650C产品已在澳大利亚开展健康受试者的Ia期临床试验，目前已取得国内临床试验批件并启动Ib/II期临床研究。③公司自主开发的用于CD38单抗、CD20双抗等产品，均于近期获得临床批件并将陆续启动临床研究。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司财报中披露重组八因子产品在各省陆续进入集采，定价将会有所下降，以及公司新近获批多项临床批件将陆续启动临床研究而带来研发费用的增长可能，我们分别下调公司2024/25年的营收7%/17%至28.3/37.4亿元，归母净利润3%/29%至3.3/6.8亿元；预计公司2026年营收/归母净利润45.0/9.8亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    新药研发及商业推广不达预期、对外合作不达预期等风险。

经营持续恢复 2023年业绩扭亏为盈

白云机场(600004)
    业绩简评
    2024年4月27日，白云机场发布2023年年度报告以及2024年一季度报告。2023年公司营业收入为64.3亿元，同比增长61.95%；归母净利润为4.4亿元，上年同期为-10.7亿元。1Q2024营业收入16.6亿元，同比增长22.4%；归母净利润1.88亿元，同比增长319.4%。
    经营分析
    2023年经营加速恢复，推动收入改善。2023年国内经济企稳回升，经济运行持续向好，航空出行需求市场。公司实现飞机起降架次45.6万架次、旅客吞吐量6317万人次、货邮吞吐量203.1万吨，分别同比增长71%、142%、7.8%，分别恢复至2019年93%、86.1%、105.8%，带动公司航空性业务及非航业务收入增长，2023年公司营业收入同比增长61.95%。
    毛利率大幅改善，期间费用率同比下降。由于航空市场恢复，2023年公司毛利率为21.13%，同比增长45.25pct。费用率方面，公司2023年期间费用率为9.62%，同比-4.21pct，主要由于营业收入大幅增长。其中销售费用率为1.62%，同比-0.19pct；管理费用率为5.76%，同比-2.28pct；研发费用率为0.78%，同比-0.38pct；财务费用率为1.46%，同比-1.36pct。毛利率与费用率均改善，2023年公司归母净利率为6.87%，同比上升33.85pct，顺利实现扭亏为盈。
    航班恢复创新高，业绩恢复值得期待。2024年以来航线持续恢复，1Q2024公司实现旅客吞吐量1959.9万人次，同比增长43%，恢复至2019年的108%；飞机起降架次13.2万架次，同比增长25%，恢复至2019年的109%。同时，中美航班增班取得突破，美国交通部发布新命令，自2024年3月31日起允许中方航司每周执行最多50个中美直航客运航班，未来中美航班逐步恢复可期，公司整体国际旅客吞吐量有望恢复。公司免税补充协议保留协议期内免税业务弹性，且进境店协议延期至2029年，未来国际线复苏将带动免税租金收入恢复，公司业绩恢复值得期待。
    盈利预测、估值与评级
    考虑国际线恢复节奏以及新产能投入，下调2024-2025年净利预测至14.1亿元、15.6亿元，新增2026年归母净利润预测8亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    需求恢复不及预期风险、免税提成率降低风险、扩建工程影响业绩风险、商务违约风险、限售股解禁风险。

经营改善，Q1盈利能力环比提升明显

科沃斯(603486)
    事件：科沃斯公布2023年年报和2024年一季报。公司2023Q4单季度营收49.7亿元，YoY-4.4%；实现归母净利润0.1亿元，YoY-98.5%。2024Q1单季度公司营收34.7亿元，YoY+7.4%；归母净利润3.0亿元，YoY-8.7%。公司Q1盈利能力环比显著改善，期待公司在新品驱动下经营情况逐步好转。
    Q1收入增速略有改善：公司Q1收入增速相比2023Q4+11.8pct。
    公司2023国内经营承压，2023年科沃斯/添可品牌国内收入YoY-12%/-11%。分渠道来看，2023年国内线上/线下渠道收入YoY-13%/-6%。公司海外业务保持扩张态势，2023年科沃斯/添可品牌海外收入YoY+20%/+41%。展望2024年，我们期待公司在国内加大产品组合和布局力度，在稳固整体业务规模的基础上为后续重回增长奠定坚实基础。海外市场公司份额仍有提升空间，有望持续为公司收入带来增量贡献。
    Q1毛利率环比回升：公司Q1毛利率为47.2%，同比-3.5pct，环比+2023Q4+0.7pct。根据奥维数据，科沃斯扫地机Q1线上均价YoY+2%，添可洗地机Q1线上均价YoY-26%。我们认为公司毛利率同比下降主要仍受到添可降价以及竞争加剧的影响。公司2023年在扫地机国内市场中低价格段降本款产品布局有所缺失，我们预计公司2024年调整产品策略有望带来扫地机业务毛利率的修复。
    费用率改善明显，Q1盈利能力环比改善明显：公司Q1归母净利率为8.6%，同比-1.5pct，环比2023Q4+8.4pct。2023Q2开始，公司盈利能力下降明显，2024Q1公司盈利能力触底回升。拆分来看，除了毛利率环比提升外，Q1费用率有所优化，Q1销售/管理/研发费用率环比2023Q4-10.2pct/+0.0pct/+1.9pct，同比2023Q1-1.6pct/-1.3pct/+0.6pct。公司提升销售费用投放效率，取得了较好的效果。
    Q1经营活动现金流量净额同比增加：Q1公司在归母净利润下滑的情况下仍然实现现金流的正增长。公司Q1经营活动现金流量净额为0.8亿元，同比+0.6亿元。
    投资建议：科沃斯作为扫地机器人行业龙头，具有技术、渠道、供应链优势，不断优化产品、费用结构，业务规模有望保持稳固。公司2023年经营受行业环境及竞争因素影响压力较大。扫地机品类普及率提升空间大，2024年扫地机行业景气有望复苏，公司调整经营策略，盈利能力有望逐步恢复。因为公司Q1盈利能力改善明显，我们上调对公司的盈利预测及投资评级，预计公司2024~2026年EPS为2.44/2.80/3.04元，给予6个月目标价61.00元，对应2024年PE估值为25x，给予买入-A的投资评级。
    风险提示：人民币大幅升值，竞争加剧导致费用率改善不及预期。
   

2023年年报和2024年一季报点评：积极布局AI，加快拓展央国企

赛意信息(300687)
    事件：2024年4月24日，公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年，公司实现营收22.54亿元，同比减少0.75%；归母净利润2.54亿元，同比增长1.98%；扣非归母净利润1.86亿元，同比减少17.27%。2024年一季度，公司实现营收5.40亿元，同比增长4.51%；归母净利润0.20亿元，同比增长216.45%；扣非归母净利润0.18亿元，同比增长194.39%。业绩低于市场预期。
    投资要点
    订单增速逐步恢复，整体营收保持持平：2023年订单同比增长8.7%。华东、华南等主要经济较为发达的传统市场仍然处于复苏期，北方、西南市场增速显著，北方区域订单全年同比增长34%，西南区域订单全年同比增长171%；行业市场方面，新能源领域客户订单同比增长137%。2023年，公司实现营收22.54亿元，同比下降0.75%，其中泛ERP板块业务实现收入12.19亿元，同比下降1.70%；智能制造板块业务实现收入8.30亿元，同比增长2.56%。
    积极布局AI产品，研发投入不断加大：2023年，公司发布制造业服务大模型AIGC中台，并成为华为“盘古大模型”首批合作伙伴。公司针对制造业在工艺设计方面智能化及自动化的工业AI产品投入研发资源，该产品有望在新财年全面适配国产化AI算力底座商用发布。2023年，公司研发费用达3.2亿元，同比增长19.49%。
    央国企业务稳步拓展：2023年，公司自研平台成功完成央企国外主流ERP部分应用模块替换，并在年内大规模切换上线，证明平台在安全性、稳定性、可靠性方面得到行业认可。公司力争通过依靠国产软件替代的热潮进入国央企客户圈及中大型民企客户圈，提高企业市场占有率。
    盈利预测与投资评级：公司积极布局AI和央国企，与华为深度合作，新产品不断推出，行业竞争力逐步提升。我们认为随着下游景气度逐步稳定恢复，公司营收有望重回高增。但由于2023年制造业景气度较低，我们将2024-2025年归母净利润预测值由3.82/4.97亿元下调至3.06/3.66亿元，新增2026年归母净利润预测为4.27亿元。维持“买入”评级。
    风险提示：制造业景气度恢复不及预期；AI技术发展不及预期；行业竞争加剧。

24年一季报点评：归母净利同比增长21.69%，医美业务加速发展

普门科技(688389)
    公司发布24 年一季报。 24Q1 实现收入 3.06 亿元/yoy+10.06%，归母净 利 润 1.07 亿 元 /yoy+21.69% ， 扣 非 归 母 净 利 润 1.03 亿 元/yoy+24.60%。
    具体来看，国内市场收入 2.29 亿元/yoy+3.67%，占比 75%；国际市场收入 0.77 亿元/yoy+34.73%，占比 25%。 其中国内体外诊断业务收入1.70 亿元/yoy+28%，国际体外诊断业务收入 0.72 亿元/yoy+53%。根据测算，国内治疗与康复业务收入约 0.59 亿元/yoy-33%，考虑到公司整体毛利率&净利率提升， 我们预计该业务下滑源自临床医疗产品大幅下滑，而非皮肤医美业务影响。整体来看，当前公司体外诊断产品在国内和国际市场中的竞争力持续提升，发光和糖化系列产品在临床应用持续上量，医美产品加速发展，带动公司业绩增长。
    24Q1 公司综合毛利率 69.99%/yoy+4.18pct；期间费用率 26.62%/yoy-2.66pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别 12.80%/4.96%/11.97%/-3.11%，同比分别-0.69/+0.12/+0.20/-2.29pct；整体来看，归母净利率35.07%/yoy+3.35pct。
    未来医美等高附加值业务占比有望继续提升： 1）王牌产品冷拉提推广速度加快； 2）超声 V 拉美销量跻身前列； 3）强脉冲光治疗仪（ MM 光）于 2023 年 11 月底上市，部分区域已经与代理商签约，从打板的情况看市场反馈较好； 4）调 Q 激光治疗仪核心部件成功实现自主研发、生产； 5）升级款红蓝光治疗仪已有成品。 公司将“冷拉提+超声 V 拉美+MM光”组合成“抗衰三杰”， 定位分别是自然修复抗衰、 超声抗衰、 全身美白，三者功能互补，因此初期更倾向于在老客户上拓展新品快速上量，预计今年皮肤医美业务仍将维持 50%以上的高增长。
    盈利预测及投资建议： 我们预计 24-26 年归母净利润分别为 4.3/5.3/6.4亿元，当前市值对应 PE 分别 20/16/13 倍， 公司聚焦于体外诊断和治疗与康复两大板块， 医美业务加速发展， 整体业绩保持高增长态势， 维持“买入”评级。
    风险提示： 行业竞争加剧，研发进度不及预期，销售推广不及预期等

内销需求改善，近两季收入快速提升

英华特(301272)
    事件：英华特公布2023年年报及2024一季报。公司2023年实现收入5.5亿元，YoY+23.9%；实现归母净利润0.9亿元，YoY+24.2%。经折算，公司2023Q4单季度实现收入1.5亿元，YoY+20.8%；实现归母净利润0.2亿元，YoY-2.5%。公司2024Q1单季度实现收入0.9亿元，YoY+17.3%；实现归母净利润0.1亿元，YoY+8.2%。我们认为，涡旋压缩机需求逐步改善，英华特份额持续提升，公司近两季收入同比快速增长。
    近两季收入同比增速回升：2023Q4、2024Q1英华特单季收入YoY+20.8%、+17.3%，较2023Q3收入增速（+11.6%）有所回升。公司单季度收入增速向好，我们认为主要因为涡旋压缩机内销需求改善，但外销仍有所承压。据产业在线数据，2023Q4、2024M1-M2我国涡旋压缩机内销量YoY+14.0%、+8.6%；外销量YoY+2.3%、-3.2%。可资参考的是，2023H2英华特内销、外销收入YoY+21.1%、+6.2%。展望后续，公司在热泵、冷藏冷链应用市场的地位稳固，持续拓展商用空调应用业务，有望受益于涡旋压缩机国产替代机遇，收入有望快速增长。
    近两季盈利能力同比有所下降：2023Q4、2024Q1英华特单季归母净利率同比-3.8pct、-0.7pct。公司盈利能力有所下降，主要因为：1）受高毛利的外销业务收入占比下降影响，2023Q4、2024Q1毛利率同比-4.2pct、-0.5pct。可供参考的是，2023H2公司外销占比31.3%，同比-2.9pct。2）公司持续加大研发、营销投入，2023Q4、2024Q1期间费用率同比+2.2pct、1.2pct。后续，随着规模效应逐步体现，公司盈利能力有望回升。
    Q1经营性现金流小幅净流出：英华特Q1经营性现金流净额-534.0万元，去年同期为-1695.6万元。公司经营性现金流净流出金额有所减少，主要因为销售规模提升，Q1销售商品、提供劳务取得的现金YoY+11.1%。公司货币资金+交易性金融资产余额7.4亿元，YoY+453.2%，公司完成上市募资后，在手资金充裕。
    投资建议：涡旋压缩机国产替代正当时，英华特产品技术领先，性价比优势突出，有望充分受益于国产化红利。我们预计公司2024年-2026年的EPS分别为1.95/2.41/3.01，维持买入-A的投资评级，给予2024年25倍的动态市盈率，相当于6个月目标价为48.64元。
    风险提示：宏观经济及房地产政策影响下游需求，原材料价格大涨，人民币大幅贬值，转子压缩机大幅挤压低制冷量市场份额
   

2023年度报告&2024年第一季度报告点评：营收利润大幅增长，市场份额稳步提升

传音控股(688036)
    投资要点
    事件：4月23日，传音控股发布2023年度报告。4月25日，公司发布2024年第一季度报告。
    1）2023全年：公司实现营收622.95亿元，同比增长33.69%；实现归母净利润55.37亿元，同比增长122.93%；实现扣非后归母净利润51.34亿元，同比增长131.61%。
    2）2023年Q4：公司实现单季度营收192.73亿元，同比增长82.44%；实现单季度归母净利润16.53亿元，同比增长632.38%；实现单季度扣非后归母净利润16.25亿元，同比增长827.73%。
    3）2024年Q1：公司实现单季度营收174.43亿元，同比增长88.10%；实现单季度归母净利润16.26亿元，同比增长210.30%；实现单季度扣非后归母净利润13.54亿元，同比增长342.59%。
    营收利润大幅增长，盈利能力持续回升。1）成长能力：从23全年和23Q4/24Q1单季度来看，公司收入和利润较上年同期均取得大幅增长，23Q4单季度归母净利润同比增速创下公司上市以来新高。公司收入增长的主要原因为公司持续开拓新兴市场和推进产品结构升级，手机出货量取得较好增长。2）盈利能力：公司2023年毛利率/净利率分别为24.45%/8.97%，同比+3.13pct/+3.68pct；24Q1毛利率/净利率为22.15%/9.37%，同比-1.21pct/+3.72pct，虽然Q1毛利率略有下降，但净利率进一步回升。3）费用控制：23全年公司销售/管理/研发/财务费用分别为7.85%/2.42%/3.62%/-0.28%，同比+0.08pct/-0.30pct/-0.84pct/-0.01pct，研发费用率有所回落，主要是因为收入增速比研发费用增速更高，公司在手机产品及移动互联等方面研发投入在持续加强。24Q1各项费用率同比均有回落，进一步实现降本增效。
    区域市场拓展叠加产品结构升级，推动全球市场份额稳步提升。1）区域拓展：在巩固非洲地区市场份额的基础上，公司进一步开拓南亚等新兴市场。2023年，公司手机整体出货量1.94亿部，较2022年的约1.56亿部同比增长24.2%。根据IDC数据，公司在全球手机市场份额14.0%，手机品牌厂商排名第三，其中智能手机全球市场份额约8.1%，排名第五。区域市场方面，2023年公司在非洲/巴基斯坦地区智能机市场占有率均超过40%，在孟加拉国智能机市场占有率超过30%，在印度智能机市场占有率约8.2%，非洲/巴基斯坦/孟加拉国市场排名均位列第一，印度市场排名第六。2）结构升级：公司持续加强中高端产品突破，智能手机销量占比持续提升。2023年，公司智能手机销售额同比增长40.4%至约514亿元，收入占比提升至82.5%，毛利率约23.8%；功能手机销售额约59.42亿元，同比基本持平，收入占比降至9.5%，毛利率约27.5%。中高端产品销售占比的提升有望进一步打开公司远期成长空间。IDC数据显示，2024Q1传音智能手机出货量同比增长84.9%至约2850万台，全球市场份额从23Q1的5.7%提升至9.9%，排名升至第四。
    持续推动技术迭代与升级，AI革新提升用户移动体验。公司通过基础研究、技术研发和产品开发三级研发体系，持续进行技术迭代和产品升级。2023年，公司在影像、颜值、基础体验、游戏、AI、充电等领域持续攻关，发布了Universal Tone影像技术、W型可变光圈技术、液态长焦微距镜头、变色龙虹彩技术、E-ColorShift技术、瞬态音频增强技术、探索者卫星通信技术、260W+110W全场景快充技术、AirCharge隔空充电技术、宽温电池技术、AI数字人、卷轴屏概念手机PHANTOM Ultimate等创新技术或产品成果。2024年3月，公司旗下TECNO品牌于MWC2024宣布推出TECNO AIOS，用AI提升用户移动体验。TECNO AI包含升级过的个人AI助手Ella，可实现实时翻译电话、自动生成视频字幕、创意生成壁纸和图片、用简单描述精确搜索照片等功能。我们认为，公司在技术与产品方面的研发，以及AI技术的加持将不断提升用户体验，助力公司完善移动互联生态，提升软件服务类产品付费用户数量和ARPU值。
    加快发展移动互联与扩品类业务，逐步构建AIoT智能生态。基于在新兴市场积累的领先优势，公司积极实施多元化战略布局，在新兴市场开展了数码配件、家用电器等扩品类业务，以及提供移动互联网产品及服务。2023年，公司加大本地化产品研发力度，同时深耕渠道，扩大零售布局，加强数字化能力，实现线下各品牌专卖店、专区店、专业店、新业态店面的渠道建设和覆盖。2024年1月，TECNO宣布全面入驻跨境电商平台Temu，首发开盘墨西哥，深入开拓全球跨境电商版图，加快全球新兴市场布局。在移动互联产品及服务方面，公司与网易、腾讯等多家国内领先的互联网公司，在多个应用领域进行出海战略合作，积极开发和孵化移动互联网产品。截至2023年底，有多款自主与合作开发的应用产品月活用户数超过1000万，多款应用深受非洲用户认可。
    持续高分红回馈股东，2023年现金分红超48亿元，股利支付率高达87.4%。公司利润分配原则充分重视对投资者的合理投资回报并兼顾公司的可持续发展。根据2023年报，公司拟派发现金红利含税金额24.20亿元，占公司2023年度归上净利润43.70%。加上公司2023年前三季度已实施的权益分派，公司2023年度现金分红金额合计约48.39亿元，占2023年度归上净利润的87.40%。上市以来，公司坚持积极分红回馈投资者，累计现金分红6次，累计现金分红金额88.97亿元，平均分红率49.33%。
    投资建议：公司作为深耕新兴市场的全球头部手机厂商，有望通过区域拓展、产品结构升级、技术研发和产品体验优化，不断提升全球手机市场占有率水平。同时，智能手机占比的提升也将带动公司手机ASP快速增长，公司长期成长动能充足。鉴于24Q1公司业绩超预期表现，我们上调公司2024至2026年营业收入预测至762.97亿元/885.16亿元/1003.11亿元，调整公司归母净利润预测至65.62亿元/78.93亿元/91.09亿元，以4月26日收盘价计算，对应2024至2026远期PE分别为18.30倍/15.21倍/13.18倍，维持“买入”评级。
    风险提示：消费电子市场需求不及预期风险；智能手机行业竞争加剧风险；公司新业务开拓进展不及预期风险。

Q1业绩同比增长，运力规模持续扩大

兴通股份(603209)
    2024年4月26日，兴通股份发布2024年第一季度报告。2024年一季度公司实现营业收入3.86亿元，同比上升13.6%；实现归母净利润0.77亿元，同比上升0.57%。
    经营分析
    运力规模扩大，营收同比增长。2024Q1公司营收同比增长13.6%，主要系内贸船舶收入增加、开拓国际运输业务等。公司内贸船运力持续增长，2023年公司持续进行运力建造与收并购，年内公司新增7艘内贸船舶，运力规模为4.8万载重吨，全年运力增长20%。截至2023年末，公司拥有内贸船27艘，运力达28.78万载重吨。同时，公司大力拓展外贸业务，2023年4艘外贸化学品船投入运营，增加运力7.04万载重吨，全年外贸运力增长262.7%。由于公司2023年运力大幅增加，公司Q1营收同比增长。
    Q1毛利率同比下降，费用率同比下降。2024Q1公司实现毛利率32.3%，同比下降4.07pct，主要原因或为化工行业景气度不及去年同期，运价同比下滑。费用率方面，2024Q1公司期间费用率为6.24%，同比下降0.90pct，其中销售费用率为0.8%，同比上升0.07pct；管理费用率为3.69%，同比下降0.88pct；研发费用率为0.08%，同比下降0.02pct；财务费用率为1.67%，同比下降0.07pct。由于毛利率同比下降，2024Q1公司归母净利率为20.1%，同比下降2.6pct。
    股份回购持续推进，子公司投资建设不锈钢船舶。2023年10月9日公司公告通过集中竞价的方式回购公司A股股票，回购金额不低于5000万元且不超过8000万元。截至2024年4月26日，公司累计回购A股407万股，占总股本1.45%，累计回购金额达6369.6万元。2024年4月8日，公司公告子公司投资建设2艘25900载重吨甲醇双燃料动力不锈钢化学品船，单艘造价不超过3.18亿人民。2023年末公司外贸船舶运力9.72万载重吨，本次投资可使外贸船运力增长53%。船舶建造进一步优化国际船队结构，提升公司国际市场竞争力。
    盈利预测、估值与评级
    考虑行业景气度，下调公司2024-2025年归母净利润预测至3.4亿元、4.4亿元，新增2026年归母净利润预测5.2亿元。维持“买入”评级。
    风险提示
    市场需求不及预期风险、运力调控政策风险、船舶安全运营风险、新增运力获取风险、燃油价格波动风险、限售股解禁风险。

盈利能力超预期，竞争优势持续强化

科达利(002850)
    公司2023年实现收入105亿元，YOY+21%，归母净利润12.0亿元，YOY+33%，扣非净利润11.6亿元，YOY+37%，毛利率23.6%，YOY-0.3pct，净利率11.6%，YOY+1.0pct，经营性现金流量净额7.5亿元，YOY+71%。
    公司2023年是锂电材料产业链难得的实现利润正增长的企业之一，从业绩层面后验证明公司的竞争优势。公司凭借先进的技术水平、高品质的生产能力、高效的研发和供应体系、优异的产品品质，客户涵盖全球知名动力电池及汽车制造企业，如CATL、中创新航、特斯拉、松下、Northvolt、ACC、LG。
    对于2024年一季度经营情况，我们分析如下：
    1）经营数据：公司2024Q1实现收入25.1亿元，YOY+8%，QOQ-9%，归母净利润3.1亿元，YOY+28%，QOQ-24%，扣非净利润2.95亿元，YOY+27%，QOQ-24%，经营性现金流量净额2.3亿元，同比转正，环比下降。
    2）毛利率分析：公司2024Q1毛利率22.2%，YOY+0.04pct，环比-2.1pct，我们认为环比下降系收入下降导致产能利用率环比下降所致，同比提升说明公司在产业链普遍降价下成本控制能力较强。
    3）净利率分析：公司2024Q1净利率达12.3%，YOY+1.8pct，我们认为同比提升来自费用率下降和其他收益的增加。公司2024Q1期间费用绝对值仅同比增长10%，特别是对管理+销售+财务费用成本的控制，合计同比微降。
    4）重要变动科目：公司2024Q1变动较大的科目是其他收益，24Q1达0.57亿元，主要系政府补助增加所致。
    投资建议：相比上一次盈利预测（2023年4月），考虑到23年发生的产业链去库和降价影响，我们下调公司24、25年归母净利润至15、19亿元（此前预测20、28亿元），预计26年实现归母净利润24亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期、储能需求不及预期、价格下降超预期、行业竞争加剧。

23年组件出货超65GW，光储系统整体解决方案领先全球

天合光能(688599)
    投资要点
    事件：天合光能发布2023年年度报告及2024年一季报。2023年公司实现营业收入1133.92亿元，同比增长33.32%；实现归母净利润55.31亿元，同比增长50.26%；2024年Q1公司实现营业收入182.56亿元，同比下降14.37%；实现归母净利润5.16亿元，同比下降70.83%。
    2023年产销情况：2023年，公司合计组件出货量为65.21GW。大功率210系列组件产品销售稳步提升并得到市场认可，截至2023年12月底，210组件累计出货超105GW。在下游解决方案端，受益于组件价格下行，光伏发电成本优势突出，进一步驱动全球需求释放，公司电站项目开发和销售取得超预期增长，其中风光储项目指标获取量超6.2GW；分布式业务稳定高速发展，市场占有率在全行业排名前二；支架业务加速拓展全球市场，出货量超9.6GW；智慧能源端，储能舱及系统销售突破中国、欧洲、亚太、北美、中东非、拉美六大区域市场，累计出货近5GWh。
    光伏组件产品制造与销售业务持续领先：公司多年深耕N型技术产业化道路，引领新一代700W+高功率N型组件产品，形成规模化优势，市占率持续提升，是行业首家实现TOPCon组件量产功率突破700W+的企业。公司基于开放的210产品技术平台，叠加N型i-TOPCon电池技术，推出适用于更多全场景的N型产品组合，凭借产品可靠性、度电成本优势、及高标准的质量管理体系通过ULSolutions（美国安全检测实验室）可融资性评估，产品创新能力备受肯定。公司凭借卓越的产品可靠性再度获评美国RETC“全面最佳表现奖”和PVEL全球“最佳表现”组件制造商（TOPPERFORMER）。
    光储系统整体解决方案领先全球：报告期内，公司支架业务实现出货9.6GW（其中跟踪支架出货4.6GW），较上一年度实现成倍式飞跃增长，业务覆盖中国、亚太、中东、欧洲、拉美等十余个国家和地区。为进一步加强全球化布局，公司持续深化海外制造投资，在巴西设立智能跟踪制造工厂，提升全球交付和服务效率，为扩大全球市场份额提供保障。得益于度电成本进一步降低，2023年电站装机量超预期增长，公司集中式光储系统业务实现重大突破，其中国内风光储项目指标获取量高达6.2GW，储备量8.5GW，稳据民企开发前列。
    投资建议：由于行业竞争加剧导致产业链价格走低产品盈利能力下降，我们下调盈利预测，我们预计公司2024-2026归母净利润分别为45.76、56.68及68.38亿元，对应EPS分别为2.10、2.60及3.14元/股，对应PE分别为9.8、7.9及6.6倍，维持“买入-A"的投资评级。
    风险提示：原材料价格及物流费波动风险、光伏产品价格持续下降及组件毛利率波

非煤业务盈利提升，一体化优势稳健经营

中国神华(601088)
    事件：2024年4月26日，中国神华发布2024年一季报。2024年第一季度公司实现营业收入876.47亿元，同比增长0.7%，实现归母净利润158.84亿元，同比下降14.7%；扣非后净利润164.60亿元，同比下降11.2%。经营活动现金流量净额285.53亿元，同比下降2.2%；基本每股收益0.799元/股，同比下降14.7%。资产负债率为23.57%，环比下降0.52pct。
    点评：
    煤炭板块：销量微增价格下降，成本端有所增长，导致盈利回落2024年第一季度公司实现煤炭产量0.813亿吨，同比增长1.5%，煤炭销量1.17亿吨，同比提升8.8%。从销售结构来看，2024年Q1年度长协、月度长协、现货销售占比为50.0%、31.3%、13.8%，其中，年度长协占比同比下降7.5个pct。从销售价格来看，公司年度长协价格490元/吨，同比下降1.4%；月度长协价格737元/吨，同比降低17.3%，煤炭平均售价573元/吨，同比下降7.7%；高比例长协有效平移了煤价的波动。成本端看，2024年Q1自产煤单吨成本为190.6元/吨，同比增长12.5%，主要由于上年同期基数较低，以及2024年一季度按进度计提人工成本导致人工成本大幅增长（+106.3%），部分井工矿掘进进尺减少，以及部分露天矿剥离量同比下降带来材料费下降（-8.3%）。2024年Q1，煤炭板块整体营业收入为692.85亿元，同比上升0.5%；实现利润总额134.06亿元，同比下降23%。
    电力板块：发售电量齐增带动利润增长
    2024年Q1公司实现总发电量553.5亿千瓦时，同比增加7.0%，总售电量521.6亿千瓦时，同比增加7.0%，发电量及售电量齐增。2024年第一季度，境内燃煤发电的平均利用小时数1254小时，同比下降3.1%，燃煤电价为406元/兆瓦时，同比降低2.4%，发电装机容量为44801兆瓦，增量来自新增光伏发电装机容量87兆瓦和新增燃煤发电装机容量80兆瓦。虽然电价有所下滑，发售电量齐增带动电力板块营业收入达到240.75亿元，同比增长5.3%；实现利润总额31.88亿元，同比提高11.1%；毛利率提高0.8个pct。
    运输与煤化工板块：运输港口业务利润增长
    2024年Q1公司铁路分部营业收入实现同比5.9%增长，营业成本同比增长2.5%，利润总额同比上升16.7%；港口分部营业收入同比增长5.6%，成本端同比下降4.5%，致使利润总额同比上升15.3%；航运分部营业收入实现同比7.4%增长，利润总额水平激增121.7%；煤化工分部，营业收入同比下降1.1%，利润总额同比下降5.9%。
    有序推进煤炭资源接续工作，集团资源注入助力主业增长。截至2024年3月22日，对公司煤炭资源接续发展具有重要意义的内蒙古新街台格庙矿区新街一井、二井已取得采矿许可证。补连塔煤矿、上湾煤矿、万利一矿和哈尔乌素露天矿已完成采矿权范围变更，取得新采矿许可证。保德煤矿产能由500万吨/年提高至800万吨/年核增申请获得国家矿山安全监察局批复，李家壕、胜利一号露天矿等煤矿产能核增申请工作有序推进。
    盈利预测与投资评级：我们认为伴随经济刺激政策带来需求边际好转，煤炭价格中枢有望保持中高位；同时全社会用电量持续高增，公司电量电价齐涨趋势有望延续，支撑盈利能力稳定提高。公司高长协比例及一体化运营使得经营业绩具有较高确定性，叠加高现金、高分红属性，未来投资价值有望更加凸显。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润为617.79/642.91/661.18亿元，EPS为3.11/3.24/3.33元/股，维持“买入”评级。
    风险因素：宏观经济形势存在不确定性；地缘政治因素影响全球经济；煤炭、电力相关行业政策的不确定性；煤矿出现安全生产事故等。

23年&24Q1财报点评：23年双十一未达目标致业绩承压，期待24年组织架构&品牌策略调整效果

贝泰妮(300957)
    事件：公司发布23年&24Q1财报，2023年公司实现营收55.22亿元/yoy+10.14%，归母净利润7.57亿元/yoy-28.02%，扣非归母净利润6.18亿元/yoy-35.20%；单Q4来看，23Q4公司实现营收20.91亿元/yoy-1.31%，归母净利润1.78亿元/yoy-66.74%，扣非归母净利润1.10亿元/yoy-78.10%。24Q1公司实现收入10.97亿元/yoy+27.1%，归母净利润1.77亿元/yoy+11.7%，扣非归母净利润1.54亿元/yoy+21.9%。
    核心品牌薇诺娜依然保持细分赛道优势地位，大促销售&生产成本等因素导致23年业绩端有所承压。根据欧睿数据，23年薇诺娜在护肤/皮肤学级护肤市场分别排名第9/1，皮肤学级赛道市占率达20.4%，依然稳居首位。23年公司收入业绩指标波动的原因包括：1）23年双11等线上大促活动销售未达预期、主要线上自营店铺平均获客成本上升影响盈利水平；2）产品配方、生产工艺以及外包装升级导致毛利率略有下降；3）中央工厂新基地项目建成投产，长期资产折旧摊销成本、费用增加。
    23年线上渠道增长略有压力，期待24年增长继续向好。（1）23年：线上/线下/OMO渠道分别实现收入35.52/14.27/5.23亿元，同比分别-0.37%/+48.87%/+10.30%，占比分别为64.6%/25.9%/9.5%，线下渠道&OMO渠道增长相对较好。线上渠道中，阿里/抖音/唯品/京东23年收入分别为17.6/6.3/3.1/3.7亿元，同比分别-14.5%/+47.1%/+1.6%/+5.0%，平台电商增长略有压力，兴趣电商增长显著。线下渠道中，OTC渠道8.16亿元/yoy+66%占线下渠道比重57%。（2）24Q1：同口径实现营收9.59亿元/yoy+11.13%，收购品牌Za和泊美贡献1.38亿元。
    销售费率提升影响23年盈利表现。（1）23年：毛利率/期间费用率/净利率分别为73.9%/59.8%/13.7%，同比分别-1.3/+7.3/-7.2pct，费用拆分来看，销售/管理/财务/研发费率分别为47.3%/7.5%/-0.4%/5.4%，同比分别+6.4/+0.6/-0.1/+0.3pct，销售费用率提升影响净利率表现。（2）24Q1：毛利率/期间费用率/净利率分别-4.0/-2.3/-2.2pct，其中毛利率下滑源于：①上年同期品牌口径毛利率下降1.9pct，因公司促销政策、产品工艺&外包装升级等因素所致；②新并表品牌相较于公司原有品牌毛利率偏低带来的结构性调整；期间费用率略有下降，销售/管理/研发/财务费用率分别-0.9/-0.8/-1.0/+0.4pct。
    盈利预测与投资评级：展望今年，并表带来增量，期待原有品牌持续改善。关注运营端改善，期待主品牌薇诺娜在升级产品&新品帮助下走出谷底，若收入有望回归正常轨道，亦将推动业绩增长优于收入增速。Q2可关注天猫超品日相关运营策略，若4月有较好数据兑现，有望推动主品牌Q2增速环比Q1提升。我们预计24-26年归母净利润分别为11.5/13.9/16.3亿元，同比分别增长52%/21%/17%，对应PE为20/17/14X，维持“买入”评级。
    风险因素：品牌调整效果不及预期、新品销售不及预期、赛道竞争加剧。