公司首次覆盖报告：聚焦肿瘤领域，出海+创新驱动新增长

汇宇制药(688553)
    聚焦肿瘤领域，出海+创新驱动新增长
    汇宇制药主要从事抗肿瘤和注射剂药物的研发、生产和销售，公司在化学原料药、化学普通注射剂和复杂注射剂等方面有丰富的研发经验，同时积极推进抗肿瘤领域的小分子创新药和生物大分子创新药的研发，公司100+在研项目，包含13个一类创新药及5个改良新药项目，管线以肿瘤及相关领域为主，同时逐步覆盖其它领域。我们看好公司发展，预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.57亿元、3.84亿元以及4.23亿元，EPS分别为0.84元、0.91和1.00元，对应PE分别为16.9、15.7以及14.2倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    境外收入增长较快，有望成为新的业绩增长点
    公司海外销售额迅速增长。2024Q1-3公司境外销售额1.02亿元（同比+76.74%）。其中，阿扎胞苷为最大单品，占比40.81%。境外销售市场以欧美为主，占比70%，其中英国占比35%，新兴市场占比30%。截至2024Q3，公司境外共取得51个批件，涉及27个国家和地区和17个产品；同时有31个产品申报至欧洲14国、新兴市场等，包括注射用紫杉醇、羧基麦芽糖铁注射液等。随着境外产品数量的丰富和覆盖区域的扩大，预计境外市场将成为公司新的业绩增长点。
    研发投入加大，创新药布局逐渐清晰
    2024Q1-3公司研发投入达到2.25亿元，占收入比例26.42%。公司多个创新药物进入临床试验和临床申请阶段。公司创新药的研发更关注靶向治疗和免疫治疗的方向，技术呈现方式主要是双靶点单分子、ADC、三抗和多抗。公司2023-2024Q3申报了多个创新药并获得临床批件。其中，肿瘤领域的HY-0002a于2023年获得临床批件，目前处于临床爬坡阶段；HY-0007项目于2024年10月底完成了临床I期的首例受试者给药。
    风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、销售不及预期风险等。

公司信息更新报告：Q4业绩高增长，AI+金融打开成长空间

同花顺(300033)
    互联网金融领军厂商，维持“买入”评级
    公司是国内领先的互联网金融信息服务提供商，有望持续受益证券市场回暖，AI赋能打开成长空间，考虑到市场回暖带动2024年业绩超预期，我们小幅上调2025-2026盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为21.41、25.25、29.56（2025-2026原值为20.50、24.62）亿元，EPS为3.98、4.70、5.50（2025-2026原值为3.81、4.58）元/股，当前股价对应PE为81.4、69.0、59.0倍，维持“买入”评级。
    事件：公司发布2024年报
    2024年实现营业收入41.87亿元，同比增长17.47%；实现归母净利润18.23亿元，同比增长30.0%。单四季度，实现营业收入18.52亿元，同比增长55.39%；归母净利润为11.72亿元，同比增长85.54%。
    Q4业绩高增长，受益于证券市场回暖
    Q4业绩高增长，主要受益于证券市场回暖，投资者对金融信息服务需求上升。2024年全年来看，广告及互联网业务推广服务同比增长49.00%，主要系证券市场回暖，客户对广告及互联网业务推广需求提升，且公司产品与大模型技术深度融合，产品竞争力不断提高，平台活跃度上升，广告转化提升所致；软件销售及维护收入同比减少18.61%，主要系券商信创升级逐渐完成，相应业务需求减少；基金销售及其他交易手续费等其他业务下降20.50%，主要是由于虽然基金代销业务基本保持稳定，但其他交易业务因市场环境变化客户需求减少所致。
    同花顺问财2.0重磅升级，AI+金融前景广阔
    公司持续优化升级问财HithinkGPT大模型，广泛赋能智能投顾、金融问答、投研写作、客户服务、风控合规、代码生成等多个业务场景，提升公司业务效率、产品和服务质量。同花顺问财2.0重磅升级，具备强大的逻辑推理能力，每日服务超500万投资者，有望打开成长空间。
    风险提示：下游投资不及预期；AI产品落地不及预期；公司研发不及预期。

2024全年归母净利润同比提高27%

卫星化学(002648)
    1.2024年业绩快报，公司全年归母净利润60.8亿
    根据公司2024年业绩快报，2024年公司归母净利润为60.8亿元，同比提高27.0%。2024年Q4公司归母净利润为23.9亿，跟2023年Q4的14.0亿相比，同比提高71.3%。
    2.乙烷价格有望维持低位，乙烷裂解利润优势明显
    2024年乙烷价格大部分时间处于20美分/加仑及以下的位置。我们在2025年1月10日外发报告《美国天然气空间与时间上或存在错配》中认为，HH价格有望长期维持在2~3美元/MMBTU的历史中枢位置，乙烷价格有望继续维持在低位。
    截至2025年2月21日，石脑油裂解/乙烷裂解/煤制烯烃的平均利润分别为56.5/2546.2/1309.6元/吨，乙烷裂解在三种乙烯路线中的利润优势最明显。
    3．C3产品价格同比改善
    2024年，丙烯酸均价为6951.9元/吨，同比提高242.3元/吨。根据我们计算，丙烯酸的毛利从2023年的539元/吨到2024年的723元/吨，同比略有提高。
    4.新项目于2025年年底落地
    公司新项目于2023年年底通过发改委审批，并且项目一阶段的二次环评已经于2024年5月22日挂政府官网。待公司项目投产之后，公司的乙烯产量或将从250万吨变为500万吨。
    5.盈利预测
    由于产品价格的上浮，上调公司2024/2025/2026年归母净利润57.2/67.7/87.10亿元为60.8/75.3/95.3亿元，对应EPS为1.81/2.24/2.83元/股，维持“买入”评级。
    风险提示：1）24年业绩为公司业绩快报，存在与实际不符的风险；2）乙烷价格高于预期的风险；3）乙烯价格低于预期的风险。

2024年业绩快报点评：业绩符合预期，期待25年逐步恢复

海泰新光(688677)
    投资要点
    事件：2025年2月25日晚，公司发布2024年业绩快报，公司2024年收入4.41亿元（同比-6.35%，下同），归母净利润1.35亿元（-7.43%），扣非归母净利润1.27亿元（-7.18%），业绩符合我们预期。
    2024年主业受下游客户库存影响短期承压，24Q4已逐步恢复。受美国客户去库存影响，公司前三季度海外营业收入下降明显。第四季度开始客户库存降到低位，发货相比2023年同期大幅增长，随着客户需求增加，公司海外业务收入会进一步增长。24Q4实现收入1.22亿元（+29.8%），归母净利润0.38亿元（+35.7%），扣非归母净利润0.38亿元（+52.00%）。公司和美国客户合作进一步加深，目前，公司已经和美国客户就下一代内窥镜系统的开发展开了合作，公司最新的技术将会用到客户新一代产品中。在新的一轮合作中，双方的合作产品类别在原有基础上会有较大的扩展，预计2025年业绩有望恢复增长。
    海外工厂逐步落地，有望抵抗关税风险：公司美国子公司已经建立起了内窥镜总装生产线并通过了客户的体系审核，2024年底已经开始批量生产。由于关税的原因，客户下到美国子公司的订单在原价格基础上有不同程度的提升。泰国子公司已经获得BOI证书和生产许可证，同时也完成了产线布局，2024年底处于试生产和过程变更阶段。根据医疗产品质量管理的要求，公司需要经过几轮的试生产并完成过程变更后，将所有生产和质量过程记录向客户提请变更申请，获批后才能进行正式生产。
    国内市场整机业务推广良好，2025年有望加速：公司2024年春节后开始在国内医院推广整机，截至三季度已有150套销售（在临床使用），产品重点科室围绕妇科和头颈外科。公司前三个季度围绕重点科室搭建了营销推广团队，截至24Q3有30多人，重点省份建立了销售经理和经销商，经销商体系现已基本建设完备。多家经销商已在24年11月底集中签订经销协议，经销体系覆盖全国大部分省市，我们认为随着国内医院反腐修复，设备招采恢复，公司整机业务有望在2025年加速。
    盈利预测与投资评级：考虑到新品研发费用、市场推广费用增加，我们将2024-2026年归母净利润由1.40/2.04/2.50亿元调整为1.35/1.86/2.33亿元，当前市值对应PE=32/23/19x，考虑到公司主业2025年有望恢复，业绩迎来拐点，维持“买入”评级。
    风险提示：关税风险加剧；新品推广不及预期；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

公司信息更新报告：管线创新稳步推进，中药研发龙头地位持续巩固

天士力(600535)
    2024年利润略有承压，携手华润三九发展进程稳步推进，维持“买入”评级
    公司2024年实现营收84.98亿元（同比-2.03%，下文皆为同比口径）；归母净利润9.56亿元（-10.78%）；扣非归母净利润10.36亿元（-12.31%）。盈利能力方面，2024年毛利率为67.14%（+0.35pct），净利率为10.11%（-1.61pct）。费用方面，2024年销售费用率为35.14%（+0.77pct）；管理费用率为4.06%（+0.12pct）；研发费用率为9.77%（-0.81pct）；财务费用率为-0.30%（-0.08pct）。公司利润端略有承压主要系年内开发支出减值计提影响，即对已暂停的安美木单抗项目开发支出余额16,227.60万元全额计提资产减值准备，考虑到销售环境的不确定性，我们下调原2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为11.83/13.06/14.55亿元（原预计12.08/13.76亿元），EPS为0.79/0.87/0.97元/股，当前股价对应PE分别为18.4/16.7/15.0倍，我们看好公司创新研发能力、以及未来与华润三九携手发展带来的潜在成长空间，维持“买入”评级。
    心脑血管营收稳健，抗肿瘤、肝病治疗两类产品实现营收与毛利率双增
    分治疗领域来看，心脑血管营收55.93亿元（+4.23%）、抗肿瘤营收2.27亿元（+19.91%）、感冒发烧营收3.08亿元（-39.48%）、肝病治疗营收7.26亿元（+10.58%）、其他类营收7.18亿元（+2.71%），其中抗肿瘤、肝病治疗两类产品毛利率分别为70.77%（+5.42pct）和83.70%（+1.52pct）。
    中药研发龙头地位持续巩固，“中药、生物药、化药”齐发展
    中药方面，公司快速推进创新中药研发与重点品种二次开发，截至2024年底，枇杷清肺饮、温经汤、安神滴丸3款处于申报生产阶段；17款产品处于临床II、III期研究阶段，其中脊痛宁片、安体威颗粒、T89治疗慢性稳定性心绞痛与T89防治急性高原综合症等已进入临床III期。生物药方面，普佑克适应症从急性ST段抬高型心梗治疗拓展至急性缺血性脑卒中。化药方面，1类创新药JS1-1-01临床II期完成全部受试者出组，并有多款仿制药提交上市申请及通过一致性评价。
    风险提示：政策变化风险，新品研发进展不及预期，产品销售不及预期。

公司深度报告：“产品+营销”双轮驱动，塑造家用医疗器械领先品牌

鱼跃医疗(002223)
    本期内容提要:
    核心观点：我们认为在人口老龄化的背景下，居民健康管理及家庭康养需求提升，家用医疗器械产品市场规模有望逐步扩大。公司作为国内领先的家用医疗器械厂商，随着产品管线逐步丰富，品牌影响力不断增强，市场份额有望不断提升，业务有望保持稳健增长。
    1、呼吸治疗和糖尿病护理板块双轮驱动，核心业务增长强劲。①呼吸治疗业务：公司在呼吸治疗领域积淀深厚，产品矩阵丰富，能提供全套呼吸治疗相关解决方案，拳头产品如呼吸机、制氧机、高流量湿化治疗仪等，在业界享有较好的口碑，业务收入从2005年的2924万元增长到2023年的33.71亿元，年复合增长率达30.18%，我们认为随着疫情影响消退，公司呼吸治疗解决方案业务有望重回稳态增长。②糖尿病护理业务：2021年公司完成了对浙江凯立特的股权收购，布局连续血糖检测（CGM）市场，营收增长至4.57亿元（yoy+70.5%），随着公司在血糖检测领域的产品管线逐步完善，糖尿病护理方案的业务收入有望保持稳定增长态势。
    2、孵化潜力赛道，多元化布局，有望打造新增长点。①2019年我国每万人AED配置率不到0.2台，与发达国家相比差距较大，目前我国公共场所的AED配置率亟待提升。公司收购德国普美康，增强在急救赛道的竞争力，并抓住市场机遇，迅速参与国内商务中心、中小学校、大型企业园区、地铁等公共场所的急救设备铺设，急救业务有望保持快速发展。②2019年公司参股江苏视准，2020年公司收购六六视觉95.95%的股份，布局高景气眼科赛道，为公司未来业务发展提供新的增长动力。
    3、加大品牌建设，完善“OTC+医院+电商+海外”全渠道销售网络，夯实家用医疗器械龙头地位。近年来，公司加大营销投入，持续完善“OTC+医院+电商+海外”全渠道销售网络，其中电商业务依托互联网蓬勃发展的春风，销售额逐年走高，从2015年的6.67亿元增长到2024年的34.20亿元，年复合增长率为19.92%，2022年线上业务占比已超60%。在品牌力方面，依托鱼跃产品力的不断提升及有效的品牌传播，以及旗下产品在海内外医疗一线的突出表现，公司品牌价值和品牌优势显著提升，客户粘性进一步增强，龙头地位得以夯实。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为78.05、89.75、104.00亿元，同比增速分别为-2.1%、15.0%、15.9%，归母净利润分别为19.04、23.04、27.60亿元，同比增速分别为-20.5%、21.0%、19.8%，对应当前股价PE分别为20、16、14倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示：线上平台竞争加剧风险；海外市场拓展不及预期风险；并购整合不及预期及商誉减值的风险。

2024年业绩快报点评：业绩短期承压，有望受益于算力需求提升

威腾电气(688226)
    事件：2025年2月25日，公司发布2024年业绩快报，24年全年公司实现营业收入34.81亿元，同比+22.23%，实现归母净利润0.95亿元，同比-21.16%，实现扣非归母净利润0.92元，同比-21.67%。分季度来看，24Q4公司实现收入7.36亿元，同比-12.40％，环比-17.60%；实现归母净利润-1405.87万元，实现扣非归母净利-1399.02万元，归母净利与扣非归母净利均同环比由盈转亏。公司盈利能力承压主要由于光伏行业竞争加剧，产业链价格下行，焊带环节价格随之下行，利润空间压缩导致。
    与多家海外企业达成合作，全球化进程加速。24年5月，公司与美国西屋电气在原有合作基础上升级，共同开发欧洲、南非、中东、东亚、东南亚等市场，提供储能全产品解决方案；此外，同时公司还与日本三ッ星、Fantasista等企业达成合作，海外业务开拓取得显著进展。除战略合作外，2024年9月19日，公司与电气自动化领域的技术领导企业ABB成立合资公司，合作覆盖ABB低压母线产品在中国的研发、生产和销售，旨在进一步提升ABB母线产品竞争力，此次合作有望依托于双方在电气行业的优势，彼此赋能，共同扩大母线产品和低压配电系统产品的市场覆盖率，更好满足客户需求。
    算力需求大幅提升，母线有望成为主流配电方案。根据Semi Analysis预测，全球数据中心容量将从2023年的49GW增长至2026年的96GW，由此测算23-26年CAGR为25%；Meta、亚马逊、微软及谷歌2025AI基础设施支出总计超3000亿美元，相比2024年增长30%。配电设备是AI基础设施中重要一环，随着IT技术的发展，出租机房等商业模式的兴起，机房建设之初机柜密度不确定性大为增加，对其基础设施提出了更高的要求，应同时兼备灵活性、可靠性、经济性及快速部署的特点和要求，与列头柜+电缆相比母线方案同面积可以放置更多机柜，且运维成本更低、使用寿命更长，为了进一步提高大型数据中心的配电施工和扩容灵活性，全母线配电方案有望替代电缆+列头柜，成为未来数据中心的主流配电解决方案。我们认为，母线方案相比列头柜具有更高的性价比，渗透率有望持续提升，威腾电气作为国内母线领军企业，有望受益于算力需求的增加以及母线渗透率的提升。
    投资建议：预计公司25-26年营收分别为49.72/65.79亿元，归母净利润分别为2.04/3.35亿元，对应PE为34x/20x。总体来看，公司母线基本盘稳健，有望受益于算力需求提升，储能业务加速放量，焊带在光伏格局改善后利润有望修复，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期，产能建设不及预期，市场竞争加剧等。

首次覆盖报告：甾体激素一体化龙头，集采风险出清重塑稳健增长趋势

仙琚制药(002332)
    甾体激素行业一体化龙头，2024年有望成为公司业绩回暖新起点。得益于原料药+制剂品种的持续拓展，公司自2014Q3-2023Q1期内连续35个季度实现归母净利润的同比正增长，尽显公司稳健成长的业务特色。2023-2024H1期内，公司受制于1）高基数单品顺阿和罗库的集采影响落地、2）原料药行业下游客户进入去库存周期，公司业绩出现阶段性回落。立足当前时点，我们认为公司存量品种集采风险已阶段性出清，未来新进集采范围品种属于公司低基数品种影响可控。未来在1）制剂特色品种持续爬坡、2）原料药规范市场扩张带动产能利用率提升的双轮驱动下，我们预期公司业绩有望拾级而上，重现稳健增长趋势。
    1）制剂业务：集采影响已基本出清，多款特色品种放量筑牢业绩基础。考虑到2022-2024H1年以来，集采已成为公司制剂业务业绩表现的首要制约因素，我们将公司体内大空间制剂产品（行业样本医院销售额超2亿元）按照集采风险进行重分类（集采落地/预期纳入集采范围/短中期无集采风险）。在未来集采风险出清，特色制剂品种迎来快速放量周期背景下，我们预期公司制剂业务24-26收入端复合增速为10.6%。
    a）集采落地/预期纳入集采品种：高基数品种集采业绩影响期已过，未来新进集采范围均为低基数品种。公司集采产品业绩影响期集中在22-24年内，部分相对小空间品种业绩影响延续至25Q1，体内集采风险已基本出清。参照第十批集采规则，我们预期除已纳入集采的新斯的明、舒更两个品种，短中期内地屈孕酮及贝前列素钠将纳入集采范围。根据医药魔方，公司新斯的明、舒更已过评上市（24Q3MAT销售额口径市占率分别为6.2%/8.1%），地屈孕酮片/贝前列素钠片当前分别处于在申报/已上市阶段，我们预期低基数品种纳入集采对公司业绩影响甚微，光脚品种甚至有望以量增覆盖价减冲击。
    b）短中期无集采风险品种：多款高难仿制剂竞争格局清晰，多点开花陆续进入上市收获期。公司当前已在体内培育多款首仿/难仿药品，我们预期短中期内公司妇科（庚酸针、优思悦、补佳乐等）、呼吸科（逸青）将成为制剂业务主要增长驱动力，中长期视角下，公司麻醉肌松/呼吸科板块有望在创新/难仿品种的加持下提供第二增长极。
    2）原料药业务：Newchem下游客户去库存周期有望结束，杨府厂区规范市场放量在即。公司原料药业务中长期成长逻辑在于产品升级+高端市场占比提升，从近期边际变化上看，1）Newchem24年受下游客户阶段性的去库存周期影响，短中期内有望企稳回升；2）杨府厂区目前仍处于产能爬坡阶段，22-23年密集通过多个规范市场审查，高端市场放量在即。我们预期公司原料药业务24-26年收入端复合增速为6.2%
    投资建议：我们预期2024年为公司业绩触底回暖新起点，未来公司有望重回稳健增长通道。预计24-26年内，公司分别实现归母净利润6.3/7.3/8.5亿元，分别同比增长12.4%/14.9%/16.5%，对应PE分别为15/13/11倍，首次覆盖、给予“推荐”评级。
    风险提示：汇率波动风险，地缘政治风险，原材料成本大幅波动风险，新产品获批进度不及预期风险，销售团队整合进度不及预期风险。

盈利回暖，广西&湖北基地贡献增量

仙鹤股份(603733)
    事件：近日Arauco公布3月报价，针叶银星/阔叶明星/本色金星分别为825/610/690美金/吨，25年至今已连续三轮提价，较24年12月分别+40/+60/+20美金/吨。
    成本改善，纸价稳健，吨盈利周期向上。浆价支撑下，公司2月对热敏纸全系列产品价格上调0.02元/平方米、3月热转印、格拉辛等日用消费品类迎来旺季、我们预计价格有望小幅提涨。成本方面，我们预计24Q4中旬低价浆逐步入库，25Q1成本有望改善，助力吨盈利底部回暖。此外，我们预计浆价仍处上行通道，伴随广西/湖北基地浆/纸爬坡，25Q2盈利有望扩张，25年公司盈利有望保持靓丽表现。
    成长路径清晰，重视浆纸协同带来效率改善。24年公司广西&湖北林浆纸基地相继落地，两大项目首期合计将投产90万吨以上造纸产能及90万吨左右纸浆产能。根据我们测算，公司2025年造纸产量增速高达30%+。此外，浆纸协同有望带来经营成本改善，贡献增量利润。根据我们跟踪，1）公司广西基地本土林木资源充沛、单独木浆生产成本较外购明显具备成本优势；2）湖北芦苇资源丰富，公司积极探索芦苇浆替代桉木浆，全部系统打通后生产成本有望改善。
    龙头优势明确、订单充沛，25年格局有望加速集中。市场普遍担心特纸新增产能无法消化，供需格局恶化导致价格承压。新增投产目前仍集中于龙头纸企，伴随仙鹤产业链延展至上游木浆、甚至林地，成本优势进一步放大，格局有望持续优化（23年特纸CR9为59.2%、同比+1.5pct）。
    盈利预测&投资评级：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为10.6、14.4、17.9亿元，对应PE估值分别为13.7X、10.1X、8.1X，维持“买入”评级。
    风险提示：终端需求不及预期，产能投放不及预期，竞争加剧。

粮仓赛道领军者，“农业新质生产力”有望贡献新成长性

中粮科工(301058)
    投资要点：
    “粮食+冷链”领域总工程师，技术底蕴深厚。公司前身国家部署科研院所，专业从事粮油加工、粮食贮藏及物流技术研究，底蕴深厚，是我国粮油设计咨询及机电工程系统交付领域领军者，粮油设备制造行业领先的制造商。同时，公司依托子公司华商国际，开展冷链物流工程设计，业内地位突出。
    我国正处新一轮粮仓大规模建设周期，赛道呈现较好成长性。粮食安全事关国运民生，目前，由于我国粮食仓储面临仓储容量不足、设施老旧、租赁比例高等问题，正经历新一轮大规模粮仓新建和更迭周期。我们认为，粮食领域最大的优势是专款专用，资金面和投资节奏具有独立性，这导致赛道呈现较好成长性，公司作为赛道内领军企业预计将充分受益。
    冷链是典型的顺周期消费升级投资，有望随经济回升向好。目前我国冷链物流资源总量不足、分布不均等问题导致冷链运输率低、生鲜的损耗率高，与发达国家差距明显。《“十四五”冷链物流发展规划》拟打造“四纵四横”冷链通道，奠定行业潜在大空间，但期间因财政和宏观经济压力，实际落地速率有所放缓对公司业绩构成边际拖累。我们判断，冷链需求是典型的顺周期消费升级产业，随着经济回升向好，潜在需求会迟到但不会缺席，公司旗下华商国际作为冷链以及冰雪及特种制雪业务设计领域的领军企业，有望受益于行业β节奏，并呈现α优势。
    一号文件首提“农业新质生产力”，粮仓机器人时代或加速到来。粮仓领域每年人员伤亡风险较大，工作环境有安全隐患且影响身体健康，劳动力招聘趋难，倒逼企业自动化升级。目前粮仓领域潜在机器人需求主要分为三类：平仓机器人、清仓机器人、检测机器人。目前可查数据全国粮食仓储企业约1.7万个，粮仓机器人潜在应用空间广阔。考虑粮食安全，我们判断赛道格局将具备相对优势，中粮科工作为我国粮仓设计、机电工程以及装备的核心企业，背靠中粮集团且具备先发卡位优势，潜在想象力大。
    盈利预测与评级。公司是国内粮仓赛道领军者，受益于国家大规模粮仓建设及设备更新，基本盘预计将呈现较好成长性，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.22亿元、2.83亿元、3.60亿元，对应2月26日股价PE为31、24、19倍；此外，“农业新质生产力”大背景下，公司卡位优势明显，潜在想象力大，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：国内粮仓建设低于预期，国内冷链物流规模增速低于预期，技术研发延误、未能迎合市场需求、未能紧贴技术趋势

公司信息更新报告：2024Q4业绩迎拐点，车载业务加速拓展

极米科技(688696)
    2024Q4业绩迎来拐点，车载业务加速拓展，维持“买入”评级
    公司发布业绩快报，2024年预计实现营收34.14亿元（-4.02%），归母净利润1.22亿元（+1.14%），扣非归母净利润0.93亿元（+36.96%）。2024Q4预计实现营收11.32亿元（-0.22%），归母净利润1.62亿元（+372.4%），扣非归母净利润1.58亿元（+504.3%）。根据业绩快报以及中长期车载业务发展，我们调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为1.22/3.47/4.93亿元（原值为1.69/2.17/2.60亿元），对应EPS为1.74/4.96/7.04元，当前股价对应PE为56.2/19.7/13.9倍，受益于国补刺激2025年内销或延续改善趋势，关注车载业务放量，维持“买入”评级。
    内销受益国补政策刺激有所改善，外销在渠道/区域拓展下持续增长
    内销方面，洛图科技数据显示，2024Q4中国智能投影市场增速改善明显。（1）2024Q1-Q3中国智能投影全渠道零售量416万台（-0.9%），销售额67.1亿元（-8.3%），均价1613元（-7%），需求仍较为疲弱市场呈量价双降趋势。（2）2024年中国智能投影全渠道零售量604万台（+3%），销售额100亿元（-3.5%），国补刺激下2024Q4投影零售量同比+13%，均价同比-4%，呈量改善/均价降幅收窄趋势。结构上看，受益于国补政策，定位更高客单价的DLP产品销量显著改善，2024Q4线上销量份额重回40%。外销方面，在扩大海外销售区域与渠道覆盖范围的背景下营收持续增长，我们预计公司产品已进入美国、日本等区域线下主流零售渠道。展望2025年，内销国补政策延续，当前江苏/湖北/福建/湖南等多地均可参与国补，或将继续带动内销投影业务营收/利润改善。
    车载业务拓展进度加速，有望成新增长驱动力
    截至目前公司已获得7个车载业务定点，涵盖智能座舱、智能大灯领域。2024年10月16日公告北汽新能源定点通知，将成为北汽新能源车载投影仪和幕布总成定点供应商；10月29日公告马瑞利项目定点函，将成为智能大灯相关部件的定点供应商；11月14日公告某国内汽车主机厂定点通知，将成为其车载投影仪的定点供应商；11月18日公告某国内汽车主机厂定点通知，将成为其两款车型的车载投影仪及幕布定点开发供应商；12月再次公告两项国内主机厂车载投影定点项目。多个项目有望在2025年逐步量产并贡献收入，成为新增长驱动力。
    风险提示：内销市场竞争持续激烈；车载业务量产不及预期；海外需求回落等。

加强越南产能布局

兴业科技(002674)
    拟收购富源科技100%股权并增资
    公司全资子公司兴业投资国际有限公司拟以150万美元收购富源科技有限公司100%股权，并向富源科技增资人民币5000万元。
    本次增资资金将主要用于场地改造、机台设备购置，打造皮革加工生产线，同时为其后续运营补充流动资金，确保富源科技能够尽快投产，增强公司在越南地区的供应能力。
    截止2024年9月30日，富源科技总资产562亿越南盾，负债总额417亿越南盾，净资产145亿越南盾。2024年1-9月富源科技营收48亿越南盾，净利-39亿越南盾。
    完善海外布局，满足客户订单响应
    越南位于东南亚地区，毗邻中国、日本、韩国等国家，拥有绵长的海岸线，为原材料采购和成品运输提供了便利条件。同时，越南人口结构年轻，劳动力资源丰富，且劳动力成本具有比较优势。此外，越南的港口、公路和铁路等基础设施完备，物流体系高效。再加上越南产业政策扶持以及签署的多个贸易协定，为鞋服产业的发展提供了有力支持。综上所述，越南已成为海外鞋服品牌重要加工基地。
    本次公司全资子公司收购的富源科技，地处越南南部巴地头顿省，位于胡志明市周边，临近头顿港口，地理位置优越，周边汇聚多家海外品牌加工厂。富源科技拥有标准厂房约9800平方米，周边配套设施完善，具备良好的生产加工条件。
    本次股权收购及增资完成后，公司将充分利用富源科技的现有场地，投建皮革加工生产线，满足下游客户对于本地供应的需求，提升客户订单响应速度，进一步助力公司拓展海外市场业务。
    维持盈利预测，维持“买入”评级
    公司现有安海厂区、安东厂区、子公司瑞森皮革、兴宁皮业、宏兴汽车皮革，以及控股二级子公司宝泰皮革、联华皮革（位于印尼）等多个生产基地，产品涵盖鞋包带用皮革、汽车内饰用皮革、电子包覆皮革、二层皮革、二层胶原蛋白皮块等。
    我们预计公司24-26年公司EPS为0.53元/股、0.7元/股以及0.91元/股，对应PE分别为19x、14x、11x。
    风险提示：汽车用革订单及产能扩张不及预期；汇率波动风险；市场竞争加剧；原材料价格波动风险。

寒武破晓，算力腾飞

寒武纪(688256)
    投资要点
    厚积薄发，打造人工智能产业核心引擎。寒武纪作为中国智能芯片领域的标杆企业，专注于人工智能芯片的研发与技术创新，产品矩阵覆盖云、边缘和终端三大场景，逐步构建出完整的生态体系。公司股权结构稳定，核心管理层具备深厚的行业经验，同时通过激励机制保障团队活力，展现出对市场拓展和业务规模增长的信心。2024年公司预计实现营业收入10.7-12.0亿元，同比增长50.8%到69.2%。
    国产算力腾飞在即，寒武纪迎来黄金发展期。在政府政策支持和企业需求激增的双重推动下，国产算力市场空间广阔。2025年或将成为政府和运营商算力采购的大年，六部门定调到25年建设105EFlops智能算力，中国移动计划24-25年采购AI服务器7994台。互联网企业，特别是字节跳动等公司，在资本开支和AI推理需求上持续加码，这为国产算力厂商提供了历史性机遇。字节CapEx自24年800亿元飙升至25年1600亿元，对比北美云厂商24年平均CapEx约合3800亿人民币左右。我们预计国内云厂商CapEx上升空间依然广阔，有望带动算力芯片需求增长。我们认为寒武纪凭借技术优势和产品布局，有望在新一轮增长周期中获得显著市场份额。
    智算未来先锋，寒武纪引领国产算力新格局。寒武纪在技术路径上采取通用型智能芯片的开发路线，兼具高性能和低功耗，适配多场景应用，与国内外竞争者相比具备显著优势。具体体现在1）“领跑者“计划推动数据中心算力国产替代；2）公司通过不断推出高性能芯片，强化产品迭代能力，进一步巩固其在国产算力领域的领先地位；3）差异化设计架构，凭借多样化运算的高效适配能力，与Google TPU对比各有千秋。
    盈利预测与投资评级：公司为国内AI芯片领军者，随着AI芯片市场规模的快速增长，公司有望依托不断扩展的产品布局和生态建设逐步抢占市场。我们预计公司2024-2026营业收入11.16/35.88/54.12亿元，对应当前PS估值292/91/60倍。截至目前，可比公司2024-2026年PS估值为52/36/28倍。我们认为公司作为国产AI芯片稀缺标的，有望同时受益于AI行业的蓬勃发展以及算力国产替代的双重逻辑，故可享受一定估值溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：AI需求不及预期风险，公司持续稳定经营风险，客户集中度较高风险，供应链稳定相关风险。

公司动态研究报告：“计算+存储+模拟”产品布局，核心竞争力持续增强

北京君正(300223)
    投资要点
    营收水平有所减弱，盈利能力短期承压
    2024年前三季度公司实现营收32.01亿元，同比减少6.39%；实现归母净利润3.04亿元，同比减少17.37%。其中第三季度实现营收10.94亿元，同比减少8.7%。利润方面，受市场需求和竞争影响较大，公司的毛利率有所下降，盈利能力短期承压。
    公司专注集成电路领域，产品矩阵布局丰富
    公司芯片产品涵盖了处理器、存储器和模拟电路等，公司根据芯片功能特性将产品具体分为计算芯片、存储芯片、模拟与互联芯片三个主要类别。从市场应用上，公司的芯片产品主要面向汽车、工业、医疗、通讯和消费等几大市场领域，其中计算芯片产品线主要应用于生物识别、二维码识别、安防监控、智能门铃等领域;存储芯片主要产品有高集成密度、高性能品质、高经济价值的SRAM、DRAM、Flash等，主要面向汽车、工业、医疗等行业市场；模拟与互联芯片产品线包括各类LED驱动、DC/DC、GreenPHY、以及G.vn、LIN、CAN等芯片产品，可面向汽车领域、工规领域、家居家电及消费等领域提供多种型号的模拟芯片和互联芯片产品。
    核心技术研发投入持续，市场竞争力不断增强
    公司持续进行各项核心技术的研发，推动公司在各领域中的技术创新与迭代，提高公司技术储备，并将自主创新的核心技术应用在公司产品中，推动公司综合竞争力的不断提升。公司在嵌入式CPU技术、视频编解码技术、影像信号处理技术、神经网络处理器技术、AI算法技术、高性能存储器技术、模拟技术、互联技术、车规级芯片设计技术等多个领域中拥有自主可控的核心技术。
    盈利预测
    2025年2月25日晚公司发布减持公告，可能造成短期股价波动的风险。预测公司2024-2026年收入分别为45.26、54.26、63.14亿元，EPS分别为1.01、1.28、1.55元，当前股价对应PE分别为85.0、66.9、55.4倍。随着市场需求的恢复以及公司新客户的导入，公司将受益实现营收和利润的持续提升，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险，减持计划可能造成公司股价短期波动的风险。

2024年度业绩快报点评：营收实现平稳增长，持续发力AI领域

海康威视(002415)
    事件：
    公司于2025年2月21日收盘后发布《2024年度业绩快报》。
    点评：
    公司营业收入实现平稳增长，利润有一定程度下滑
    2024年，公司实现营业收入924.86亿元，同比增长3.52%；实现归母净利润119.59亿元，同比下降15.23%；实现扣非归母净利润117.97亿元，同比下降13.68%。分地区来看，国内业务增速下降，海外市场稳步增长，公司坚定信心，持续聚焦技术创新，努力提升运营效率，推进公司业务稳健发展。
    依托观澜大模型技术体系，推出文搜计算、存储系列产品
    在人工智能时代，公司依托在安防领域的长期积累，将自研的多模态大模型和智能计算硬件平台相结合，在智算、智存、智搜、智用方面对产品进行全方位立体升级，实现多模态融合计算、跨模态搜索应用。公司基于观澜大模型技术体系推出的边缘到中心全覆盖的文搜计算系列产品——文搜超脑、文搜主机，输入一句话或一个词就可以实现高效检索及实时预警，助力千行百业安防业务管理提智增效。此外，公司还基于观澜大模型技术体系，将大参数量、大样本量的图文多模态大模型与嵌入式智能硬件深度融合发布多模态大模型文搜存储系列产品——文搜NVR、文搜CVR，让安防录像回溯不再局限于传统时空、报警等检索方式大幅提升目标和事件的查找效率让安防业务管理更高效、更智能。
    携手中国电信，推动千行百业数字化转型
    2024年12月16日，中国电信集团有限公司与中电海康集团有限公司在北京举行合作协议签约仪式。海康威视将发挥技术优势，在信息通信、视联网、智慧家庭及园区、产业数字化等领域与中国电信开展业务合作，实现优势互补和资源共享，促进共同发展。基于海康威视的智能物联核心技术优势，双方将在视联网业务领域聚焦泛智能产品、场景化AI应用等合作，在产业数字化领域共同开展重点政企项目、重点行业、中小企业等方面的业务联合拓展，加速推动千行百业数字化转型。
    盈利预测与投资建议
    公司面向全球用户提供以视频为核心的智能物联网解决方案和大数据服务，在技术、产品与解决方案等方面拥有全面优势，持续成长空间广阔。参考《2024年度业绩快报》，调整公司2024-2026年的营业收入预测至924.86、1003.15、1075.82亿元，调整归母净利润预测至119.59、136.58、148.34亿元，EPS为1.30、1.48、1.61元/股，对应的PE为24.59、21.53、19.82倍。考虑到行业未来的成长空间和公司未来的持续成长性，维持“买入”评级。
    风险提示
    地缘政治环境风险；全球经济下行风险；国内经济结构转型风险；供应链风险；技术更新换代风险；内部管理风险；法律合规风险；汇率波动风险；客户支付能力下降导致的资金风险；网络安全风险；知识产权风险。

公司事件点评报告：建设泰国生产基地，释放海外业务势能

盐津铺子(002847)
    事件
    2025年2月24日，盐津铺子发布拟投资设立泰国全资子公司公告。
    投资要点
    拟建设泰国生产基地，布局海外供应链
    公司拟在泰国设立全资子公司并投资建设泰国生产基地，项目投资金额约为2.20亿元（或3000万美金），拟以自有资金约106.38万元（或500万泰铢）出资设立全资子公司盐津食品（泰国）有限公司作为本项目的实施主体，重点打造以魔芋、薯片等为核心产品的智能化生产基地，通过供应链布局进一步推动海外业务拓展。
    魔芋品类势能释放，成本与费用优化提升盈利
    2025年公司重点品类依然为魔芋、鹌鹑蛋和鱼豆腐，夯实品类优势，2024年魔芋收入体量约为8亿元，增速优于整体。公司海外月销为千万体量，本次出资建设泰国生产基地，一方面激活海外业务增长动能，另一方面可借助东南亚成本优势提升盈利能力。此外，蛋皇在山姆渠道动销势能延续，零食量贩渠道公司维持头部品牌位置，纵向加深渠道合作，多渠道驱动公司有望达成2025年收入同增20%以上目标，在成本优化与费用控制预期下，预计利润增速高于收入。
    盈利预测
    公司通过内生外延双路并进，稳步沿“三年计划”迈进。我们看好公司借助供应链优势持续提升产品力，在夯实大单品市场基础的同时挖掘潜力单品，实现多品类、多渠道布局，从而提高品牌声量、扩大市占率。预计2024-2026年EPS分别为2.33/3.04/3.78元，当前股价对应PE分别为22/17/14倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行、消费复苏不及预期、产能建设不及预期、原材料价格波动、新品表现不及预期等。

公司事件点评报告：利润边际承压，海外市场持续突破

洽洽食品(002557)
    事件
    2025年2月25日，洽洽食品发布2024年业绩快报。
    投资要点
    营收稳健增长，成本高位压制利润
    公司2024年实现营收71.31亿元（同增5%），归母净利润8.52亿元（同增6%），扣非归母净利润7.79亿元（同增10%）。其中2024Q4公司营收23.74亿元（同增2%），归母净利润2.26亿元（同减24%），扣非归母净利润2.21亿元（同减23%），主要系瓜子原材料价格上涨影响，目前成本略有回落趋势，公司后续结合市场情况阶段性采购。
    春节出货口径平稳，出海布局持续推进
    公司春节出货口径表现平稳，坚果礼盒同比增长，高端瓜子“葵珍”市场规模持续提升，同时持续开发第三曲线，布局坚果乳、鲜切薯条、花生果等新品类开拓发展空间。渠道端来看，公司推进渠道下沉，挖掘县乡弱势市场空间，山姆渠道2025年推进新品进入，盒马渠道调整期结束后预计逐步放量，零食量贩渠道或将保持月销5千万以上水平。公司海外2024年营收体量预计6亿元左右，国内瓜子价格高位下，泰国工厂采购成本优势明显，海外品牌认知度持续建立，预计公司海外增速将高于国内。
    盈利预测
    我们看好公司瓜子和坚果并驾齐驱发展，持续挖掘第三增长曲线，渠道精耕不断释放业绩增量，同时高端产品“葵珍”放量持续优化产品结构，根据业绩快报，我们调整2024-2026年EPS分别为1.68/1.80/2.05（前值为1.94/2.20/2.48）元，当前股价对应PE分别为16/15/13倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、瓜子增速不及预期、坚果增速不及预期、旺季销售不及预期等。

公司深度研究报告：EGR&马达铁芯双龙头，机器人&商业航天高潜力

隆盛科技(300680)
    EGR龙头上市再成长。 公司上市前聚焦商用车EGR业务， 上市后通过收购微研精密拓展精密零部件加工业务， 并利用上市公司的融资优势扩展马达铁芯等核心产品产能， 打造第二成长曲线。 在混动EGR及新能源马达铁芯业务拉动下， 2024年公司预计实现归母净利润2.1-2.4亿元， 同比+43.03%-63.46%。 隆盛科技前瞻布局商业航天、 人形机器人领域， 第三成长曲线空间广阔。
    电动化/混动化核心受益， 第二成长曲线方兴未艾。
    EGR领域龙头企业， 混动趋势+优质客户深度受益。 公司作为EGR龙头企业， 充分受益于新能源、 特别是插混车型销量持续高增， 叠加EGR作为高效混动发动机核心零部件以及商用车国Ⅵ 规则下主流配置， 渗透率有望显著提升。 公司配套插混乘用车主流玩家， 核心客户比亚迪、 上汽等公司将迎来插混/增程产品大年+新客户持续拓展， 乘用车EGR业务有望获取超行业水平增长； 公司商用柴油机EGR龙头地位稳固， 重卡市场开拓顺利， 有望逐步实现国产替代， 带动业绩增长。
    客户拓展+扩产落地+产品升级， 马达铁芯第二成长曲线方兴未艾。 量方面， 马达铁芯受益于新能源渗透率持续提升以及插混/纯电车型双电机趋势； 价方面， 马达铁芯有望受益于电机高转速趋势下连接工艺升级。 我们预计2027年我国马达铁芯市场有望达113.3亿元， 2024至2027年CAGR达26.2%。 公司于2018年切入马达铁芯领域， 2次募资扩张产线全面达产后产能达432万套。 在合肥钧联等新客户拓展的基础上， 核心配套车企特斯拉、 比亚迪和赛力斯等进入产品大年， 叠加公司已实现从铁芯向驱动电机半总成升级， 马达铁芯业务有望实现量产齐升， 公司第二成长曲线方兴未艾。
    前瞻布局机器人+商业航天， 铸造第三成长曲线。
    人形机器人量产在即， 自研灵巧手技术成熟已于产线应用。 在软硬两端推进下， 人形机器人有望在2025年迎来量产元年。 灵巧手作为人形机器人的核心环节， 技术难度与价值量双高。 公司聚焦灵巧手技术， 已有搭载公司自研灵巧手的机器人参与转子产线目检等工序。 公司配套特斯拉等兼备汽车&人形机器人业务的主机厂， 有望切入主机厂供应链,为公司注入成长性。
    商业航天万亿市场， 项目经验丰富有望加速客户拓展。 我国商业航天发展迅速， GW星座、 千帆星座和鸿鹄-3星座等3个万星级别星座计划2025年将进入常态化发射部署阶段， 有望带动商业航天产业迅速成长， 据国星宇航招股书， 2028年中国商业航天市场规模有望达到6.0万亿元。 公司积极布局商业航天领域， 围绕机械运动零部件， 已为银河航天小批量供货， 未来有望凭借丰富的国家航天项目配套经验持续获取订单。
    投资建议： 公司主业深度受益于电动化&混动化趋势， 混动乘用车EGR&马达铁芯业务第二成长曲线方兴未艾； 前瞻布局商业航天及人形 机 器 人 领 域 ， 铸 造 第 三 成 长 曲 线 。 我 们 预 测 公 司 2 0 2 4 - 2 0 2 6 年 归 母 净 利 润 分 别 为 2 . 3 7 / 3 . 2 7 / 4 . 0 6 亿 元 ， 同 比 增 速61.6%/38.0%/24.0%， 对应2025年2月21日股价， 2024-2026年PE为40.7/29.5/23.8倍， 可比公司平均PE为44.2/32.5/26.3倍， 公司估值低于行业平均估值， 维持“ 买入” 评级。
    风险提示： 宏观经济波动风险； 产品定点不及预期； 下游景气度回落； 上游原材料涨价； 商业航天产业发展不及预期； 测算存在误差， 以实际为准

2024年业绩快报点评：业绩符合预期，海外迈向新篇章

南微医学(688029)
    投资要点
    事件：2025年2月24日晚，公司发布2024年业绩快报，公司2024年收入27.6亿元（同比+14.47%，下同），归母净利润5.5亿元（+13.53%），扣非归母净利润5.4亿元（+17.21%），业绩符合我们预期。
    2024年业绩稳健增长。面对国内外错综复杂的局势，公司勇于迎接挑战，坚持自主研发、医工创新和产学研合作，国内营销不断深化市场，海外渠道覆盖面进一步扩大，生产运营方式不断优化和转型，保持了稳定持续发展的良好态势。24Q4公司实现收入7.49亿元（+12.5%），归母净利润1.01亿元（+2.0%），扣非归母净利润0.97亿元（+12.8%）。
    完成跨国收购及海外工厂奠基，开启全球布局新篇章。2024年9月公司公告拟通过全资子公司Micro-Tech(NL)International B.V.使用自有资金不超过3,672万欧元购买Creo Medical Group plc持有的CreoMedical S.L.U.（简称“CME”）51%股权，本次交易完成后，CME将成为公司控股子公司。2025年2月15日，公司公告称双方《股权购买协议》约定的交易先决条件已满足，且交易双方已按照《股权购买协议》的约定履行了股权交割程序。CME在西欧地区拥有广泛的销售网络，覆盖英国、西班牙、法国等多个国家，服务近5000家医疗机构客户，可以为南微医学拓宽在欧洲市场的销售渠道。公司将借助这一优势，把优质产品更好地推向欧洲各地，加速公司在海外市场的拓展步伐。2025年1月9日，南微医学泰国制造中心奠基仪式在泰国春武里府邦拉蒙县洛加纳园区隆重举行，建成后的泰国制造中心将配备先进设备与智能产线，具备大规模生产高端医疗器械能力，产品主要供应美国、欧洲及东南亚等国际市场。同时，制造中心将与当地高校、科研机构合作，构建产学研创新体系，提升南微医学全球创新实力。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司2025年海外投入费用增加，2026年有望迎来收获期，我们将2024-2026年归母净利润由5.77/7.15/9.07亿元调整为5.52/6.97/9.36亿元，当前市值对应PE=24/19/14x，考虑到公司出海布局领先，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争激烈；新品推广不及预期；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

冉冉升起的半导体材料平台公司

鼎龙股份(300054)
    公司简介
    鼎龙股份主要业务包含传统的打印复印耗材和半导体材料业务。在半导体国产替代趋势下，公司加快半导体材料业务的布局，以期打造成为国内半导体材料供应的平台化公司。根据业绩预告，2024年营收预计33.6亿元，同比增长26%，其中，抛光垫营收7.31亿元，同比+75%，抛光液、清洗液营收2.16亿元，同比+180%，半导体显示材料营收4.02亿元，同比+131%，光刻胶及先进封装营收544万元，打印复印耗材营收18亿元，同比+1%；归母净利润预计为4.9-5.3亿元，同比增长120.71%-138.73%。
    公司计划发行可转债，募集资金不超过9.1亿元，用于年产300吨的光刻胶项目、半导体材料基地项目和补充流动资金。
    投资逻辑：
    半导体材料国产替代的大幕拉开，公司加快平台化布局。
    其中抛光垫、抛光液：1）随着下游晶圆厂稼动率回升以及产能的扩张，行业需求大幅改善。2）公司抛光垫业务处于国内领先地位，积极扩大产能。3）抛光液亦受益于下游需求增长及国产化带来的份额提升，公司有充足的产能和关键原材料技术能力支持，收入也进入快速增长阶段。
    其中半导体显示材料：1）公司主要产品围绕柔性OLED布局，主要应用领域为AMOLED。2）行业主要市场份额仍在日韩企业手中，但公司已经布局的YPI、PSPI产品在国产保持领先，在仙桃产业园投产的加持下有望快速抢占市场份额，同时公司多款新品也在按计划开发中，后续有望接力推动收入持续保持高增长态势。其中光刻胶、先进封装材料：1）潜江一期30吨高端晶圆光刻胶已进入试运行，二期300吨光刻胶项目在建中，多款产品已送样验证。2）半导体封装材料开始验证导入，已取得首张批量订单。传统打印复印耗材有望企稳回升。行业竞争格局清晰，公司竞争地位稳固，短期受制宏观经济承压，但公司作为龙头已率先走出下滑态势。展望未来若宏观经济能企稳回暖，有望看到该业务收入的回升和毛利率的企稳反弹。
    盈利预测、估值和评级
    不考虑可转债发行的情况下，我们预计公司2024-2026年营收33.65/40.59/48.50亿元，归母净利润分别为5.19/7.24/10.32亿元，同比增长134%/40/43%。我们给予公司2025年48倍的PE估值，目标价37.05元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    半导体行业需求波动；行业竞争加剧；新业务推广不及预期。

积极拓展渠道客户，期待经营改善

味知香(605089)
    事件：公司于1月7日发布投资者关系活动记录表。此前公司于2024年10月30日发布的第三季度报告显示，2024年前三季度营收5.11亿元，yoy-17.5%；归母净利润0.68亿元，yoy-36.83%；其中24Q3单季度营收1.83亿元，yoy-9.19%；归母净利润0.25亿元，yoy-21.81%。
    产品端：公司产品线将从以炒菜为主扩展到煎炸、蒸煮、小炒、卤味类，推出现包、现拍系列产品，以适应年轻群体的烹饪方式和消费场景变化。
    渠道端：
    1）零售渠道：分为加盟店和经销店。加盟店计划通过多开店、信息化系统提升管理效率，分类加盟政策，升级门店装修、陈列、产品结构等，并与线上团队合作打通O2O渠道。经销店将逐步放开，优化渠道以促进业务增长。
    2）商超渠道：作为重点发展方向，公司已成立商超事业部，产品已入驻多家商超，未来将继续扩展。合作商超将综合考量产品品质、研发能力、供应链管理等。
    3）批发渠道：批发业务受影响，公司将帮助经销商开发更多客户，深化与大客户的合作，逐步实现1+N模式。同时，公司开始接洽团餐渠道客户，并期待预制菜行业标准出台以促进行业规范发展。
    投资建议：
    我们认为，公司通过加大产品研发投入以推出适配年轻群体的多样化产品，和通过拓展零售渠道、优化经销店、扩大商超业务以及帮助经销商拓展批发渠道和接洽团餐客户，公司整体业务能力和市占率有望提升。考虑到公司受行业需求疲软影响业绩表现不佳，我们调整24-26年公司总营收为8.97/10.54/12.41亿元（前值（24-25年）为10.84/12.80亿元），归母净利润调整为1.65/2.22/3.05亿元（前值（24-25年）为2.12/2.66亿元），应PE分别为21X/15X/11X，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争加剧风险；产品推广不及预期；原材料价格波动风险。

工业富联：AI相关收入成长显著，公司正处发展黄金期

工业富联(601138)
    事件：2025年2月21日，公司发布业绩快报：2024年公司实现营业收入6091.35亿元，比去年同期增加了1327.95亿元，yoy+27.88%；实现归属于上市公司股东的净利润232.16亿元，较去年同期增加21.76亿元，yoy+10.34%。
    点评：
    深度受益AI高成长，云计算业务收入增幅显著。云计算业务方面，板块营业收入同比增幅显著，较上年同期实现超50%成长，占公司整体营业收入首度超过五成。其中，AI服务器营业收入较上年同期成长远超1.5倍，占整体服务器营业收入比例由三成提升至超四成。此外，通用服务器营业收入较上年同期成长20%。从客户类别来看，CSP服务器营业收入较上年同期成长超80%，占整体服务器营业收入首次过半；品牌商服务器营业收入也在北美Tier-1品牌客户加大AI服务器采购的情形下，较上年同期成长超过70%。公司与核心客户的合作程度进一步加深，与客户共同研发的下一代新品已陆续出货。
    AI浪潮长坡厚雪，公司正处成长黄金时期。DeepSeek的发布推进了推理市场放量节奏，除北美CSP厂商2025年Capex计划高速成长之外，国内头部CSP厂商如阿里等也加速了AI基础建设的节奏。展望2025年，英伟达GB200/GB300系列产品逐步放量，硬件与软件共振，推理市场所需算力有望快速增长，各类端侧有望百花齐放。公司是全球服务器ODM龙头，与北美CSP厂商合作紧密，此外也与与中国的许多大厂有良好合作，目前正处于高速发展时期，建议持续关注。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024E/2025E/2026E营业收入分别为6091.35/8041.00/10402.99亿元，yoy+27.9%/+32.0%/+29.4%；归母净利润分别为232.16/304.35/370.88亿元，yoy+10.3%/+31.1%/+21.9%。当前AI产业发展迅速，我们看好公司在该领域的发展前景，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：宏观经济波动风险；地缘政治风险；电子行业发展不及预期风险。

公司首次覆盖报告：胃肠用药领导者，“高股息+股权激励”彰显发展信心

江中药业(600750)
    不改初心，夯实OTC胃肠用药领导者地位
    江中药业前身创建于1969年，1999年与江西东风药业股份有限公司重组进而借壳上市，2019年华润医药战略重组江中集团后，江中药业实际控制人由江西省国资委变更为中国华润有限公司，正式成为“华润系”的一员。同时，2019年公司并购合桑海制药和济生制药，为“OTC、处方药和大健康”三个业务板块构建优秀的发展基础。我们认为公司OTC系列大单品成长空间大，处方药和大健康业务有望持续向好发展助力业绩提升，预计2024-2026年归母净利润分别为7.85/8.91/10.08亿元，EPS为1.25/1.42/1.60元，当前股价对应PE为16.9/14.9/13.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    深化OTC业务优势，布局处方药，发展大健康
    非处方药业务为公司的基本盘，主要围绕“脾胃、肠道、咽喉咳喘、补益维矿”四大核心品类，重点打造健胃消食片、乳酸菌素片、双歧杆菌三联活菌肠溶胶囊和复方草珊瑚含片等耳熟能详的大单品，并围绕核心单品拓展建设产品梯队，促进业绩稳增。同时，公司持续加深“内生外延”的增长逻辑，通过桑海制药、济生制药和海斯制药发力处方药业务，覆盖心脑血管、呼吸、妇科、泌尿、胃肠等治疗领域，并开拓老年慢病市场，探索营销新模式。此外，大健康业务聚焦挖掘高端滋补、康复营养、胃肠健康、肝健康四大核心业务潜力，丰富业务布局。
    加强市值管理，“高股息+股权激励”彰显信心
    2024年12月17日，国务院国资委印发《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，其中指出要指导央企控股上市公司制定合理可持续的利润分配政策，增强现金分红稳定性、持续性和可预期性。而2021-2023年公司现金分红比例均超100%，股息率由3.96%增至5.92%，通过提高股息、加大现金分红来回报投资者；此外2025年1月公司推出2025-2027年股权激励计划（草案修订稿），助力企业持续向好发展，均彰显企业稳健高质量发展信心。
    风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期，品牌营销不及预期。

BC破晓时分，龙头领航新程

爱旭股份(600732)
    投资逻辑
    15年研发积淀铸就电池片龙头，创新领跑N型ABC技术。公司深耕电池片环节超15年，历经行业两轮技术迭代，P型时代，2016年发明管式PERC技术，2019-2023年电池片出货量稳居全球第二；N型时代，2021年创新研发ABC（AllBackContact）技术，2022年全球首家推出ABC组件，2024H1公司ABC组件销售1.62GW，较2023全年销量大幅增长232%，预计2024Q4出货量环比增长100%以上，2025年出货规划约20GW。
    ABC组件业务规模快速扩张，市场竞争力持续增强。公司已规划三大生产基地、总产能共106GW，截至2025年1月，公司现有ABC产能约18GW，ABC组件市场供应能力稳步提升；市场拓展方面，截至2024H1，公司在超过30个国家建立了渠道体系和合作伙伴，初步实现了ABC组件的全球化拓展，N型ABC已销售至超110家渠道客户，在手订单超10GW，ABC生态圈逐步搭建完善、需求规模持续扩大；成本管控方面，根据我们测算，现阶段ABC组件成本较TOPCon差距已缩窄至0.05元/W以内，性价比进一步提升。
    行业同质化产能陷盈利困局，高效BC产品有望突出重围。行业对高效先进产能及其组件产品在终端市场应用的鼓励态度愈加明确，2024年11月工信部印发《光伏制造行业规范条件（2024年本）》提高电池组件新建产能效率指标；2025年1月陕西发布2GW光伏领跑计划，组件转换效率要求24.2%以上，根据TaiyangNews组件量产效率榜单统计，公司ABC组件效率于2024年5月达到24.2%并持续排名第一，根据隆基绿能公众号报道，HPBC二代组件转换效率达到24.4%，当前市场仅BC产品满足效率要求。作为行业高效产能，ABC组件需求有望快速增长，预计2024-2026年公司ABC组件出货量为6/18/25GW，在主流产品价格修复、高效产品保持溢价，且ABC组件成本快速下降的多重影响下，公司盈利能力有望显著提升。
    盈利预测、估值和评级
    预计公司2024-2026年实现归母净利-52.9/6.7/16.5亿元，对应2025/2026年EPS为0.36/0.90元，公司作为当前市场唯二具备规模化BC产能和成熟量产技术的企业，随着高转换效率组件产品需求提升，公司ABC业务有望率先受益，给予26年23倍PE估值，目标价20.76元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    产业链价格波动风险；技术推进不及预期；行业竞争加剧风险；毛利率不及预期。

“基建川军”，开发大西部，蓬勃备出海

四川路桥(600039)
    新时代西部大开发，四川基建景气突出
    四川省地处长江上游、西南内陆， 是支撑新时代西部大开发、长江经济带发展等国家战略实施的重要地区。“十四五”以来四川交通投资保持稳定增长、跑赢全国的水平， 规划到 2035 年全省高速公路总规模约 2 万公里， 目前四川高速公路总里程突破 10000 公里，未来川内高速公路里程仍有大幅增长的空间。
    蜀道集团持续赋能， 高持股+高分红
    2020 年以来， 控股股东通过增持/定增/要约收购等方式持续增加持股占比， 截至 2024 年 10 月，蜀道集团及其一致行动人持股比例达 79.56%（2020 年初仅为 41.89%）。 控股股东蜀道集团为四川省内基建投资主体， 采用投建一体化模式。 赋能效果显著，来自控股股东的收入占比逐年提升，毛利率显著优于其他区域地方国企/建筑央企。 2023 年公司分红比例达 50%，预计公司 2024 年股息率约 6.44%（公司明确规定 2024 年现金方式分配利润不低于当年度归母净利润的 50%，计算股息率使用 2025 年 2 月 21 日的股价/市值）， 优于其他区域地方国企/建筑央企/国际工程公司。
    四川路桥是蜀道集团的重要营收及利润支撑， 2023 年四川路桥营收占集团比重为 43.2%， 利润总额 109.7 亿元约占集团比重 75.6%。2024 年 12 月矿产新材料、新能源两大新兴业务板块出表，减轻上市公司现金流、报表利润角度压力。
    对内重回增长，对外出海蓬勃
    2020 年控股股东持续增持以来，公司股价超额收益明显。股价自23H2 以来有一定程度回调，但根据人事变化、订单、单季度营收/业绩等角度看，公司经营层面已迈入正轨。 此外，近年来加快出海脚步，聚焦中亚、非洲等“一带一路”沿线国家/地区， 2024 年正式签约突尼斯比塞大大桥项目，该项目也是 2023 年中国在非洲公开市场中标的最大项目。
    盈利预测、估值和评级
    我们看好公司①西部大开发战略腹地，四川基建需求好于其他传统区域，②高持股+高分红，蜀道集团赋能依旧，③经营层面逐步迈入正轨，期待业绩重回增长。 我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 75.09、 79.16 和 83.22 亿元，现价对应动态 PE 分别为 8x、 8x、 8x。给以 2025 年 9.4 倍估值，目标价 8.55 元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示
    四川省基建投资增速不及预期； 控股股东支持力度不及预期； 地方政府化债进展不及预期； 股份解禁、减持风险； 关联交易风险

亿纬锂能深度报告：底部逆势扩张彰显宏图，优质资产估值有望重塑

亿纬锂能(300014)
    报告摘要
    1、公司财务及运营良好，属于优质资产，有望穿越周期成长
    公司从做消费电池起家，目前公司消费电池在多个细分市场保持领先地位；动储电池进入产能释放期，营收逐渐超越消费电池，目前动储电池是公司主要营收来源。从盈利能力看，公司动储电池的毛利率位于第一梯队，消费电池业务毛利率行业领先。从经营管理看，公司销售费用率低于行业龙头、财务费用管理能力较强。从创新能力看，公司重视研发投入，研发费用率高于龙头企业。我们认为公司财务及运营良好，属于优质资产，有望穿越周期成长。
    2、底部逆势扩张，大圆柱电池有望塑造差异化竞争优势
    目前行业产能过剩下动储电池企业整体资本开支大幅减少，而公司积极发行可转债为新项目募资，助力产能建设正常推进。公司新建项目基本为大圆柱项目，主要项目包括“23GWh圆柱磷酸铁锂储能动力电池项目”和“21GWh大圆柱乘用车动力电池项目”。我们预计公司大圆柱产能将于2026-2027年集中释放，目前公司大圆柱电池已获主要客户意向性需求260GWh+，未来订单确定性强，公司有望通过大圆柱电池提升全球市占率。
    3、海外储能有望保持高增，消费电池景气度向上
    1）储能业务方面，伴随欧美主要经济体降息周期来临，储能性价比优势预计更加凸显。随着新增产能的投产及全球订单的交付，未来公司储能出货有望保持高增。2）消费电池方面，下游景气度持续提升，公司消费类圆柱电池产品实现满产满销，随着马来西亚基地的投产，公司消费电池销量有望持续增长。
    4、投资建议：公司是处于周期底部的优质资产，短期财务稳健，长期机会清晰，看好公司底部布局机会。考虑原材料价格带来的波动，预计公司2024/2025/2026年公司营业收入分别为454.99/530.11/679.72亿元，同比增长-6.73%/16.51%/28.22%；归母净利润分别为37.91/52.01/82.99亿元（原预测49.83/72.78/102.43亿元），同比增长-6.40%/37.19%/59.59%。对应EPS1.85/2.54/4.06元。当前股价对应PE24.07/17.54/10.99。维持“买入”评级。
    5、风险提示：新产品进展不及预期、行业需求不及预期

拥抱AI，与联影智能深入协同

联影医疗(688271)
    联影智能是联影医疗控股股东联影集团旗下的AI医疗公司，联影集团持股24.1%。联影智能以全栈全谱的医学影像AI赋能临床、科研及影像设备。联影医疗与联影智能深入协同合作，已在全线设备产品中融入AI应用，通过高效的诊断辅助和数据处理能力，优化医疗设备的使用体验，并提升影像和放疗设备性能及成像质量。我们认为，依托与联影智能的业务协同，联影医疗正从传统设备制造商转型为智慧影像解决方案提供商。联影医疗将凭借“设备+AI”的领先优势进一步巩固行业龙头地位，构建更强的竞争壁垒。
    全栈全谱AI布局，多维度赋能医疗场景。联影智能的全栈全谱医学影像AI能力贯穿成像、筛查、随访、诊断、治疗的完整工作流，覆盖XR、CT、MR、MI等多模态场景。联影智能的业务分为三个方向：1）赋能临床：业务占比约60-70%，利用AI帮助医生进行临床任务和决策，目前主要在影像科落地。截至2024年底，联影智能已推出超100款医疗AI产品，共获得12张NMPA三类证，21张NMPA二类证，13款应用获CE认证，15款应用获FDA认证。2）赋能科研：业务占比约20%，即协助医生进行科研工作。3）赋能设备：业务占比约10%，即与联影医疗合作，助力影像设备的智能化升级与性能提升。目前，在国内影像AI的应用方面，联影智能具备较强的先发优势，其获证数量远超GPS等国际同行。
    软硬件协同创新，共建“设备+AI”一体化竞争力。联影医疗和联影智能形成了软硬件协同创新优势，引领全球“医疗设备+AI”的技术创新。例如，联影智能将AI算法直接嵌入联影医疗的影像设备，实现患者智能摆位、扫描参数智能优化、图像重建加速等功能，提升成像效率和质量。我们认为，AI可加强影像设备竞争力与议价能力，“影像诊疗+AI”带来的市场增量将一部分体现在联影医疗的设备收入中。目前，AI及智能化应用已覆盖联影医疗的全产品线。凭借与联影智能的协同合作，联影医疗已形成“设备+AI”一体化竞争力。在政策驱动设备更新与AI应用渗透率提升的背景下，联影医疗的收入有望持续快速增长。

2024年业绩快报点评：业绩符合预期，期待25年房颤新品放量

惠泰医疗(688617)
    投资要点
    事件：2025年2月24日晚，公司发布2024年业绩快报，公司2024年收入20.66亿元（同比+25.18%，下同），归母净利润6.73亿元（+26.14%），扣非归母净利润6.43亿元（+37.36%）；24Q4收入5.41亿元（+23.80%），归母净利润1.45亿元（+10.69%），扣非归母净利润1.35亿元（+25.00%），业绩符合我们预期。
    2025年重磅新品PFA等房颤耗材有望带来第二成长曲线：2024年12月13日，惠泰医疗Pulstamper一次性使用磁电定位环形脉冲电场消融导管在我国获批上市，是全球首款融合“压力感知/贴靠指示”+“磁电双定位三维标测”+“脉冲消融”三大特色功能于一体的消融系统。产品具有4大特点：（1）一证双型：单环双环，标测建模消融，全部实现；（2）三维匹配：与三维标测系统配合使用，精准可视，损伤连续；（3）贴靠指示：三维贴靠下放电，保证损伤透壁，提高成功率；（4）选择性放电：避免无效放电，减少溶血，保障安全。该产品创新性地将脉冲电场技术与压力感知、磁电导航技术结合，解决了术前标测、贴靠判定、消融记点等问题，保障了消融线的连续性，并将脉冲消融的可用范围从单纯的肺静脉隔离拓宽到快速心律失常整体；其次，在国产医疗器械中创新性地采用光感技术进行压力感应，相较于传统的基于弹簧的压力感应技术，光感技术具有更快速的压力测量反馈，在不同角度贴靠测量压力准确性更佳。目前Pulstamper上市后在国内多家临床中心手术取得圆满成功，我们预计2025年将为公司贡献千万级收入增量。
    河北省医保局将开展胸主动脉支架医用耗材集采，利好惠泰外周新产品放量。2025年2月25日，河北医保局发布《河北省医疗保障局关于开展胸主动脉支架、腹主动脉支架两类医用耗材产品介绍的通知》，我们预计2025年胸主动脉支架将有望在全国部分省份落地集采。惠泰医疗RescSeal胸主动脉覆膜支架于2024年4月获批，产品适用于StanfordB型主动脉夹层的腔内介入治疗。该产品的上市标志着埃普特医疗从血管通路产品（导管、导丝、鞘等通路耗材），向主动脉治疗类产品的拓展，是主动脉介入治疗整体解决方案实现全国产化道路的重要里程碑。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司新产品前期推广及海外市场拓展，我们将2024-2026年归母净利润由7.25/9.97/13.39亿元调整为6.73/9.19/12.08亿元，当前市值对应PE=55/40/31x，考虑到公司重磅新品前景广阔，维持“买入”评级。
    风险提示：市场竞争激烈；新品推广不及预期；经营规模扩大带来的战略与管理风险。

2024年业绩快报点评：业绩贴近预告上限，高质增长有望延续

锦波生物(832982)
    事件：锦波生物发布2024年业绩快报。2024年，公司实现营收14.47亿元，同比+85.40%；实现归母净利润7.33亿元，同比+144.65%。24Q4，公司实现营收4.58亿元，同比+74.07%；实现归母净利润2.14亿元，同比+98.58%。
    医美产品管线持续丰富，业务有望持续高增。25年2月18日，锦波生物正式推出全球首款基于“自组装根技术”的眼周抗衰再生材料164.88°ColNet胶原网，首次将胶原流失痛点聚焦到胶原网层面，直接补充因各种原因老化、脆弱、断裂、流失的胶原纤维网，更直接、更高效地为兜起眼周衰老肌肤，恢复肌肤弹性、改善松弛、提升紧致度，为消费者提供“更安全、更长效、更自然”的抗衰解决方案。此外，根据国家药监局，公司重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维产品除此前已推出的2、4、6、8、10mg/瓶规格，还储备有12、16、20、24mg/瓶的大规格、高浓度新品，根据锦波生物公众号数据，薇旖美重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维自2021年6月上市以来，临床注射已突破200万支，其安全性和有效性已得到市场的广泛验证，我们认为后续储备新品陆续落地能够进一步完善薇旖美的产品矩阵，助力品牌持续扩大市场份额。
    积极拓展国际市场，持续拓展海外增量空间。近年来，锦波生物积极布局海外市场，通过参加美国纽约化妆品展览会、法国In-cosmetics Global展会等国际展会以及与海外合作伙伴建立战略合作关系等方式，不断提升品牌知名度和市场竞争力；此外，同时，公司重组Ⅲ型人源化胶原蛋白原料成功申请美国、韩国、日本及巴西等国家专利授权，重组Ⅲ型人源化胶原蛋白注射用医疗器械产品获得越南主管当局颁发的D类医疗器械注册证，彰显国际权威机构对公司产品力的认可与肯定，为公司在全球市场的稳健发展奠定坚实基础。
    投资建议：公司产品与渠道优势明显，品牌声量持续提升，预计2024-2026年公司实现营业收入14.45、19.18、23.81亿元，分别同比+85.2%、+32.7%、+24.2%；归母净利润分别为7.37、10.07、12.84亿元，同比+145.7%、+36.8%、+27.5%，对应PE为27、20、16倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：终端需求不及预期、行业竞争加剧、市场推广不及预期等。

提升回报夯实股东信心，资产重组强化产业协同优势

湖北宜化(000422)
    主要观点：
    事件描述
    2025年2月15日，湖北宜化发布《关于未来三年（2025-2027年）股东回报规划的公告》，结合公司实际情况，对股东回报政策进行更新，提升分红比例。
    提升投资者回报，提振股东信心
    公告提升分红比例，重视投资者回报，有志于吸引长期资金。公告称未来三年，在满足公司正常生产经营及重大投资计划资金需求的情况下，除特殊情况外，公司每年现金分红总额“不少于当年归属于上市公司股东净利润的30%”，且“连续三年累计现金分红金额不少于同期年均归属于上市公司股东净利润的35%”；较2022年-2024年规划中“公司每年以现金方式分配的利润应不少于当年实现的可分配利润的10%，且任意连续三年以现金方式累计分配的利润原则上应不少于该三年实现的年均可分配利润的30%”有所提升，体现公司更加重视对投资者的合理投资回报、鼓励投资者长线持有，并对完成资产重组后长期保持良好盈利能力抱有信心。
    磷肥景气旺盛，海内外需求叠加有望保持景气度
    公司核心产品包括磷酸二铵、尿素、聚氯乙烯（PVC）等，磷铵上游供给仍然偏紧，下游需求有望随春耕周期逐步增加，促使其保持高景气度。磷铵上游磷矿石和硫磺的供应相对刚性，供给端资源有限，据聚源数据，硫磺25年2月均价同比+69.6%、环比+2.6%，有效支撑了磷铵价格。磷铵全国表观消费量的周期性较为明显，每年6月与12月左右为需求的两个低点，并以半年为周期重复波动，国内磷铵需求预计将随着春耕周期逐步上升。海外方面，2月国际市场磷酸二铵64%颗粒最高FOB价格为625.2美元/吨，同比+5.6%、环比+0.7%；海外进入春耕备货周期，需求也将逐渐增加，同步拉动磷肥价格保持强势。
    尿素、PVC价格触底，重组后新产能参与生产将发挥产业协同优势
    国内25年2月尿素月均市场价约1744.3元/吨，处于2020至今的价格区间的18%分位点，相对较低；疆煤产能延伸公司上游供应链，有助于抵御价格压力。据前瞻产业研究院及中国氮肥工业协会，2024年国内尿素总产能超7500万吨/年、企业平均开工率为81.82%，产量与总消费量6250万吨相对匹配；出口管制确保了国内用肥需求得到满足，也使24年出口较23年大幅下降94.1%、将国内化肥价格稳定在低位。库存方面，截至2月5日，企业库存量为174.59万吨，已创近五年新高；国内产能仅供给国内而不出口、没有海外需求拉动价格的情况下，当前价格是国内供需偏宽松的结果。但从历史数据来看，3月会是化肥库存消化的起点，随着春耕周期开始、用肥需求上升，国内氮肥储存也将逐步消解，尿素价格有望回升。此外，新疆宜化子公司具备煤炭年产能3000万吨，实现了上市公司产业链的进一步延伸、新增量煤炭开采业务，可以为公司的化工生产提供原料、燃料，形成了更为稳定的盈利模式。
    PVC当前商品价格指数落至近三年指数区间的4%分位点，处于价格底部；公司使用电石法生产PVC，向上具备电石产能、可以自产自用，有利于在价格压力下保持稳定生产。供需方面，25年第七周（2月20日）PVC社会库存量环比较上周+1.03%，且从25年1月中旬起持续上涨，供应偏宽松，其下游主要是房地产、基建领域的应用，而当前地产市场需求不振将导致PVC需求端疲软、缺乏支撑。据聚源数据，电石法PVC目前成本仍高于价格，但利润较上月环比已修复22.3%、国际市场FOB价格环比回升1.3%。
    投资建议
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.88、11.86、13.81亿元（前值为10.88、11.80、13.75亿元），同比增速为140.1%、9.0%、16.4%，对应PE分别为12、11、10倍。维持“买入”评级。
    风险提示
    （1）项目投产进度不及预期；
    （2）原材料价格大幅波动；
    （3）相关政策变动风险；
    （4）国际贸易风险。

国内算力基建加快，大名城算力业务有望加速

大名城(600094)
    事件：阿里巴巴集团CEO吴泳铭在2月24日宣布，未来三年，阿里将投入超过3800亿元，用于建设云和AI硬件基础设施，总额超过去十年总和（约3000亿人民币）。
    投资要点
    国内大厂和政府加大Capex投入，国内算力产业需求有望提升：除去阿里增加capex外，腾讯接入Deepseek。2月22日，苹果商店显示，腾讯元宝超越豆包，升至中国区苹果免费APP下载排行榜第二，DeepSeek继续位居榜首。腾讯元宝使用Deepseek满血版十分流畅，我们预计算力投入较大。政府方面，2月19日，国务院国资委召开中央企业“AI+”专项行动深化部署会，全力推动中央企业融入国家算力布局。在算力需求大幅提升背景下，国内算力服务商业务有望迎来快速增长。
    大名城与政府和产业联合布局算力服务，算力优势明显：2024年5月，公司公告拟与福建大数据产投、商筹科技成立合资公司，布局“港数闽算”，分别持股44%/51%/5%。商筹科技是商汤科技的合并联属实体，提供技术支持。大数据产投是福建省大数据集团有限公司（福建省国资委100%持股）的控股子公司，提供数据跨境服务和政府资源。合资公司第一批2000P算力已到位，香港客户已经开始测试。公司预留IDC充足，可以满足行业旺盛需求。福建省算力成本优势明显。1）电价优势。福州具有丰富的风电、水电、核电资源，电价便宜且稳定。2）通信优势。公司算力海底光缆国际通达：福州作为国家4个出口节点城市之一，位于福州新区的海底光缆可连接香港、通达台湾。
    低空业务稳步推进：福建省丘陵地貌、海岸线长；紧邻台湾省，边海空防建设需求迫切；拥有完备的新能源电池产业链。枢纽机场是低空产业的关键环节，是后续运营各项服务的基础，掌握枢纽机场有望掌握低空运营主导权。2024年6月，大名城公告拟和航发公司、中航金城成立合资公司布局低空业务，分别持股56%/34%/10%。中航金城是低空经济国家队，提供技术支持和协调军方、民航。航发公司是国有独资企业，提供地方行政资源。合资公司拟在福州新区投资建设“低空城际智慧枢纽机场”项目，先发优势明显。大名城后续有望在福建多地建设低空枢纽机场，建设选址具有排他性，掌握低空运营核心竞争力。
    盈利预测与投资评级：国内大厂和政府加大算力投入，算力服务市场需求有望大幅增加。公司早已布局算力业务，福州算力优势明显，有望伴随行业需求提升，营收迎来快速增长。由于公司主业房地产业务景气度依旧较低，计提存货跌价准备及投资性房地产减值准备，我们下调2024-2026年归母净利润预测为-20.51（前值2.09）/1.43（前值1.61）/1.29（前值1.45）亿元。但随着国家政策推出，房地产行业有望企稳，同时，公司算力业务有望迎来加速发展，维持“买入”评级。
    风险提示：转型进度不及预期；低空产业政策支持力度不及预期；AI应用发展不及预期。

公司信息更新报告：业绩持续高增长，期待DCU取得更大突破

海光信息(688041)
    高度看好公司长期发展，维持“买入”评级
    我们下调公司2024年归母净利润预测为19.29亿元（原预测为19.80亿元），考虑DCU有望带来的业绩弹性，上调2025-2026年归母净利润预测为30.18、42.13亿元（原预测为27.62、37.45亿元），EPS为0.83、1.30、1.81元/股，当前股价对应PE分别为185.7、118.6、85.0倍，维持“买入”评级。
    收入与利润高速增长，彰显行业高景气
    2024年全年公司预计实现营业收入91.62亿元，同比增长52.40%；预计实现归母净利润19.29亿元，同比增长52.73%。其中Q4单季度预计实现营业收入30.25亿元，同比增长46.2%；预计实现归母净利润4.03亿元，同比增长11.3%。公司收入和利润高速增长，主要得益于专注于高端处理器的研发创新，产品应用领域进一步拓展，客户的认可度持续提升，促进业绩快速增长。
    联合互联网厂商打造标杆案例，期待2025年DCU取得更大突破
    2024年，公司的CPU产品进一步拓展市场应用领域、扩大市场份额，支持了广泛的数据中心、云计算、高端计算等复杂应用场景。公司DCU产品具备强大的计算能力、高速并行数据处理能力、良好的软件生态环境三大技术优势，已经实现了在人工智能、大数据处理、商业计算等领域的规模化应用，可以用于大模型的训练和推理，客户覆盖了包括智算中心“新基建”、互联网、金融、运营商等行业。公司与头部互联网厂商推出了联合方案，打造了全国产软硬件一体全栈AI基础设施，形成了多个标杆案例。
    互联网厂商资本开支超预期，有望带动国产AI基础设施投资
    阿里巴巴2025财年3季度资本开支为317.75亿元，同比增长336.11%，大超市场预期。并且，阿里巴巴集团CEO吴泳铭宣布，未来三年阿里将投入超过3800亿元，用于建设云和AI硬件基础设施，总额超过去十年总和。以阿里为代表的互联网大厂不断加大资本开支，有望带动国产AI基础设施投资，公司作为国产AI芯片领先厂商，有望高度受益。
    风险提示：客户集中度较高风险、市场竞争风险。

极米科技2024Q4快报点评：拐点落地，盈利修复进程超预期

极米科技(688696)
    主要观点：
    公司发布2024Q4业绩快报：
    Q4：收入11.32亿元（同比-0.22%），归母净利润1.62亿元（同比+372.40%）；扣非归母净利润1.58亿元（同比+504.30%）；24年：收入34.14亿元（同比-4.02%），归母净利润1.22亿元（同比+1.14%）；扣非归母净利润0.93亿元（同比+36.96%）。
    Q4单季净利率14.3%创新高，同/环比分别+11/+21pct。
    收入分析：Q4内外销皆边际好转
    Q4收入同比增速较Q3（同比-14.26%）好转。拆分内外销看，我们预计Q4内销/外销同比分别个位数下滑/低双位数增长，较Q3预计同比分别双位数下滑/持平，内外销皆有好转；
    Q4内销：我们分析受益于国补大促拉动+极米份额回暖。参考久谦，Q4公司线上（淘宝、京东及抖音合计）份额较Q3环比提升4pct；Q4外销：分国别看，欧洲上季提货递延、预计恢复高增，北美向沃尔玛和Bestbuy拓渠，日本调整有望到位。
    利润分析：Q4盈利修复核心来自毛利
    毛利率：我们预计Q4毛利率有望达35%（同/环比分别+7/7pct），较Q3毛利率28%拐点向上，我们分析提升原因为降本和产品结构提升，预计RS等高端系列产品Q4受益国补贡献产品结构优化。
    净利率：Q4净利率同/环比分别大幅提升+11/21pct（Q1~4单季净利率分别为1.7%/-1.3%/-6.5%/14.3%），我们预计核心拉动来自毛利提升，此外单季费用率预计有所优化。
    公司25年看点
    内销：我们分析公司24Q4盈利提升核心来自内销端毛利提升，关注公司25年3K价格带产品扩展和份额提升进一步贡献增量；
    外销：25年预计公司稳住欧洲、拓展美国，日本有望向上，关注公司布局东南亚新增市场；
    2B端：又一增量。我们预计25H1看车载业务贡献、25H2可看商用业务贡献；
    盈利修复：毛利率看产品推新结构优化及高毛利外销占比提升拉动，费用端研发及销售费率有可优化空间。
    投资建议：
    我们的观点：
    极米Q4盈利拐点已验证，25年看国内份额盈利好转+海外及车载2B端增量。
    盈利预测：基于公司Q4盈利好转验证，我们调整盈利预测。预计2024-2026年公司收入34.14/41.14/48.13亿元（前值
    34.09/37.19/40.76亿元），同比-4.0%/+20.5%/+17.0%，归母净利润1.22/4.01/5.56亿元（前值0.01/0.76/1.47亿元），同比+1.0%/+229.5%/+38.7%；对应PE73/22/16X，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求不及预期，新品开拓不及预期，海外市场开拓不及预期。

海外渠道覆盖进一步扩大，泰国产能建设顺利推进

南微医学(688029)
    2025年2月24日，公司发布2024年度业绩快报，预计2024年实现收入27.61亿元，同比+14%；归母净利润5.52亿元，同比+14%；扣非归母净利润5.43亿元，同比+17%。
    单Q4来看，预计实现收入7.48亿元，同比+12%；归母净利润1.01亿元，同比+1%；扣非归母净利润0.97亿元，同比+13%。
    经营分析
    海外市场保持良好拓展，渠道覆盖进一步扩大。2024年面对国内外错综复杂的局势，公司坚持自主研发、医工创新和产学研合作，国内营销不断深化市场，海外渠道覆盖面进一步扩大，生产运营方式不断优化和转型，保持了稳定持续发展的良好态势。
    推进泰国生产基地建设，抗风险能力将增强。1月公司泰国制造中心奠基仪式在泰国春武里府邦拉蒙县洛加纳园区举行。建成后的泰国制造中心将配备先进设备与智能产线，具备大规模生产高端医疗器械能力，产品主要供应美国、欧洲及东南亚等国际市场。同时，制造中心将与当地高校、科研机构合作，构建产学研创新体系，提升南微医学全球创新实力。
    并购英国CME公司，进一步完善欧洲市场布局。2024年9月公司公告拟通过全资子公司使用自有资金不超过3672万欧元购买Creo Medical S.L.U.51%的股权，Creo专注于外科内窥镜领域微创手术设备的开发和商业化，在为公司带来正面业绩贡献以外，还将提升公司产品在欧洲的销售份额，与公司在销售渠道方面形成较强互补，帮助公司导入更多产品，完善国际化网络布局。
    盈利预测、估值与评级
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.52、6.96、8.58亿元，同比+14%、+26%、+23%，现价对应PE为23、18、15倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

公司首次覆盖报告：高度煤电一体化布局，煤炭和电力比翼高成长

陕西能源(001286)
    高度煤电一体化布局，煤炭和电力比翼高成长。给予“买入”评级
    公司是陕西省煤电一体化龙头企业，由陕投集团于2018年牵头成立，国资持股达80%，依托省内资源高速发展，已成为陕西省煤炭资源电力转化核心平台。当前公司煤炭及电力业务均处成长期，且已稳定50%以上高分红率，是少有的高成长高分红煤炭企业。在估值方面，对比纯火电公司，煤电一体化的盈利稳定性使公司具备更高估值；对比煤电一体化可比公司，公司在煤电一体化程度、成长性、分红率这三个核心因素上更加均衡，公司可享受估值溢价；对比水电标杆长江电力，公司在需求端、成本端、投资端均有可类比的优质商业模式，但估值上距长江电力仍有较大差距，未来估值仍有提升空间。我们预计2024-2026年公司实现归母净利润29.6/33.2/37.2亿元，同比+15.7%/+12.2%/+11.9%，对应EPS分别为0.79/0.89/0.99元/股，对应当前股价PE分别为11.5/10.3/9.2。看好公司作为陕西省煤炭资源电力转化平台的定位，且积极走向全国获取优质煤炭电力资源，兼具盈利稳定性和持续成长性，是高股息高成长的优质投资标的。首次覆盖，给予“买入”评级。
    煤炭业务：增量空间大，内销供电厂兼顾外销增利润
    公司煤炭核定产能3000万吨/年，已投产产能2400万吨/年，在建的赵石畔煤矿（600万吨/年）预计2025年5月联合试运转，同年11月正式投产，产销增量有望快速落地。当前煤炭业务内生外延双轮驱动，正在积极争取丈八煤矿（400万吨/年）项目核准，并于2024年5月拍得甘肃钱阳山煤矿（800万吨/年）采矿权，未来还有控股股东承诺注入小壕兔二号矿（600万吨/年）的预期，因此可预见公司未来投产煤矿产能将达4800万吨/年，相比当前仍有翻倍空间。公司致力于煤炭资源高效利用，通过煤电一体化发展，大部分煤炭优先内销供给自有电厂，确保长协煤利润留在体内，同时将其余少部分优质煤炭作为市场煤高价外销，实现了优质煤炭资源的市场价值，外销煤吨煤毛利大幅领先同行，有效增厚公司业绩。
    电力业务：煤电一体化持续推进，成长性及稳定性突出
    公司电力业务仍处于高速发展期，在役电厂装机容量11230MW，目前共有4座在建电厂合计装机容量6020MW，电力业务装机增量超50%空间，其中商洛二期、延安二期、信丰二期3座在建电厂合计4020MW，将于2026年投产，赵石畔二期（2000MW）预计2027年投产。收入端，公司地处陕西，但电力业务省内省外两条腿走路，在役及在建总装机中，54%属于省外消纳机组，建设规划中即是西电东输特高压电源点，或是直接东部省份收购煤电资产对接当地丰富的用电需求，畅通的电力消纳保障了公司电厂的盈利能力，成立至今电价、利用小时数及发售电量均呈上升趋势。成本端，得益于煤电一体化布局，电厂大部分燃料煤为自有煤矿生产，即低价的长协内购煤，使得电厂度电成本优于可比的煤电企业。2024年公司供电厂的内销煤预计占比达71.4%，且随着在建电厂及煤矿投产，内销煤占比有望于2027年提升至88.1%，高比例内销煤平抑煤价波动，增强了电厂的盈利能力及业绩稳定性。
    风险提示：煤矿投产进度不及预期；电厂投产进度不及预期；煤价超预期下跌；电价超预期下跌。

公司动态研究报告：电梯后市场红利加速释放，高分红与战略转型重塑估值中枢

广日股份(600894)
    投资要点
    行业政策红利释放，存量更新构筑结构性机遇
    历经十余年高速发展，我国电梯存量突破1100万台，其中15年以上老旧梯约90万台，电梯旧改、更新、维保等后市场业务量持续增大，行业正加速从"制造驱动"向"服务化"转型，后市场业务有望成为推动电梯行业发展的“第二增长曲线”。同时，政策端形成强支撑，2024年3月住建部印发《推进建筑和市政基础设施设备更新工作实施方案》，将住宅老旧电梯更新及既有住宅加装电梯列为重点任务，9月政府出台相关政策，计划年内通过超长期特别国债资金支持各地对4万余台使用15年以上的住宅老旧电梯实施更新。此外，浙江省开展全省住宅老旧电梯更新改造“百日攻坚”行动，到2024年底全省开工住宅老旧电梯更新改造10000台以上，公司业务部门在浙江电梯更新改造项目跟进量已明显增加，验证政策推动作用。在政策红利与市场需求的双重驱动下，电梯行业有望迎来新一轮增长周期。
    盈利能力逆势提升，股东回报力度持续增强
    2024年前三季度，在房地产市场持续下行、电梯行业竞争不断加剧的外部环境下，公司整体毛利率同比提升1.19pct，扣非后销售净利率同比提升1.77pct，彰显出经营质量改善与提质增效成果。公司治理层面，2024年7月公司实施股权激励计划，覆盖291名核心骨干，授予股票期权及限制性股票占股本总额约3%，构建长效激励机制深度绑定核心团队利益。股东回报方面，2024年4月，公司发布《未来三年股东回报规划（2024-2026年）》，承诺未来三年分红率不低于60%，并于8月进行中期现金分红6.51亿元，分红比例为119.44%，高股息属性持续强化。同时，公司发布公告拟以1-2亿元自有资金回购股份，全部予以注销并减少注册资本，充分体现管理层优化资本结构与强化股东回报的决心。
    战略升级构筑竞争壁垒，全国化布局打开成长空间
    2024年公司贯彻落实数字化战略，通过持续开展投资并购和优化产业布局，进一步巩固了其在行业内的竞争优势。公司积极推动数字化转型，深化智慧楼宇、智慧工厂等核心应用场景与关键数字技术的融合创新，通过"制造+服务"双轮驱动战略加速培育新型生产力。在智慧场景业务方面，公司成功打造多个智慧场景整体解决方案示范工程，形成了包含智慧电梯、智慧照明、智慧通行等功能板块的智慧场景技术体系。2024年上半年公司已完成万力轮胎智慧园区二期、市府机巷路智能车库、柬埔寨西港悦海湾海景房高端智能汽车入户等多个项目的签约，智慧楼宇、智慧园区整体解决方案销售金额约3000万元；进一步完善怡达快速电梯的投后管理框架，怡达快速电梯直接控股股东由广日电梯变更为广日股份，完善全国化布局。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为79.15、82.77、86.30亿元，EPS分别为0.94、1.03、1.09元，当前股价对应PE分别为12.0、11.0、10.4倍。公司主要从事研发、设计、生产、安装、维修及保养电梯、自动扶梯、自动人行道等设备，设计和生产电梯电气零部，基于政策催化与全球化布局的双重驱动，公司业绩有望持续增长，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    房地产行业电梯需求放缓；市场竞争风险；原材料价格波动风险；产品/服务质量不及预期。

2024年年报点评：市场活跃拉升整体业绩，AI B+C端产品力稳健提升

同花顺(300033)
    事件：公司发布2024年年报，实现营业总收入同比+17%至42亿元，归母净利润同比+30%至18亿元，归母净资产80亿元，较2023年末+9%。投资要点
    市场活跃度提升，互联网广告业务收益明显。2024年，公司营业收入同比+17%至42亿元（Q4单季度同比+55%至19亿元），归母净利润同比+27%至19亿元（Q4单季度同比+86%至12亿元）。24Q4单季度A股日均成交额同比+122%至18,684亿元，2024全年A股日均交易额同比+20%至10,856亿元。分业务看，2024年，①增值电信业务收入同比+6%至16亿元，广告及互联网推广服务收入同比+49%至20亿元；24Q4市场活跃度大幅上升，公司券商导流业务直接受益，且散户端对于金融信息服务需求提升，增值电信业务同样受益，我们预计这两项业务收入不完全体现于24Q4，将有部分滞后于25Q1（2024年公司合同负债同比+35%至15亿元，为历史最高值）。②软件销售及维护服务收入同比-19%至3.6亿元，基金代销收入同比-21%至1.9亿元；我们预计软件销售及维护23年数据基数较高（国密改造及信创导致），24年无法延续业绩，基金代销下滑主要系基金各项费用持续下调及ETF导流收入转移合并至广告及互联网推广所致。
    数据质量提升+大模型深入应用致营业成本增加，销售推广力度增强致销售费用增长。①营业成本同比+14%至4.4亿元，主要系公司提升数据质量，相应的信息数据采购费、技术服务费增加，同时数据录入、数据标注等相关人员成本增加所致；②研发费用同比+1%至12亿元，研发费用率同比-4.6pct至29%（研发人员数量同比-7%至3105人）；③销售费用同比+19%至5.9亿元，销售费用率同比+0.19pct至14%，主要系公司为扩大市场份额，加大销售推广力度及销售人员薪酬增加所致；④管理费用同比+8%至2亿元，管理费用率同比-0.5pct至5%。
    AI技术全方位渗透，金融工具创新升级。上层应用：1）“问财”在AIAgent算法框架下融合图像识别与“慢思考”智慧，推出深度识图功能引领投资决策。①圈选图像智能体，支持圈选分析、图像问答及截图提问，调用多种工具提供全面分析并给出即时反馈；②强化AI“慢思考”能力，升级深度推理、知识调用、自我修正、复杂任务处理能力，并展现思维过程。③新一代语言基座模型发布，HithinkGPT语料库规模升级扩大至10T tokens，内化思维链学习技术实现128K长文本的推理。2）iFinD数据查询升级，A股数据浏览器支持统计、时序图等功能，并新增数据探查功能；数据品种扩充，新增债券、基金实时行情，重点布局固收研究，推出智能风控、投研教学工具等。技术底座：1）同创智能体平台接入Deepseek，复杂任务推理能力跃升，实现多智能体协同作业，支持一句话生成工作流；2）同花顺AI PC版采用自研Hithink GPT基础模型，融合英特尔酷睿Ultra处理器，集成CPU、GPU、NPU三大引擎，大幅提高算力。我们认为，公司在AI技术与金融应用深度融合的创新举措有望进一步推动公司业绩提升。
    盈利预测与投资评级：基于资本市场活跃度持续向好，利好公司C端各项业务收入增长，我们上调此前盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为24/31/39亿元（25-26年前值为17/19亿元），分别同比+31%/+28%/26%，对应PE分别为70/55/43倍，维持“买入”评级。
    风险提示：业务发展不及预期，AI技术及应用发展不及预期。

公司首次覆盖报告：金融信息服务龙头，证券与基金牌照开启成长空间

指南针(300803)
    金融信息服务龙头，证券与基金牌照开启成长空间
    公司作为头部2C金融信息服务商，收购证券与公募基金牌照延伸了对个人投资者的服务链条，打开了业务上限与成长空间，驱动客户黏性与单客价值提升。公司聚焦零售业务赛道，拥有服务中小投资者的专业能力与基因，证券业务持续验证成长性，整体业绩弹性和估值弹性突出，充分受益于本轮个人投资者积极入市驱动的交易量改善及市场信心恢复。2025年业绩有望明显释放，看好软件与证券业务协同效应，远期成长空间开启。关注市场交易活跃度、证券业务导流开户和定增推进等催化。我们预计2025-2027年归母净利润为3.5/5.6/7.7亿，同比+238%/+58%/+38%，EPS分别为0.9/1.4/1.9元，当前股价对应PE115/73/52倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    头部2C金融信息服务商，强beta特性突出
    （1）2C金融信息服务商行业竞争格局向头部集中，马太效应突出，流量获客、产品研发、投顾服务是核心竞争要素。行业收入与市场景气度高度相关且弹性较大，优于券商经纪收入和成交额，主因行业竞争格局更好、业务需求弹性更大以及软件预付款模式影响。（2）公司通过外部买流获客，体验式营销转化，“体验式”和“有节奏”的销售模式利于提高客户体验、减少退货率。我们测算2024年新增免费客户392万人，新增付费客户47万户，ARPU值3282元。据2020、2021年销售回款及产品均价推算，公司付费客户低端、中端、高端品客户结构为80%/15%/5%，预计近年来保持稳定。金融信息服务业务与自身销售计划节奏影响呈现不规律特征，强beta特性突出，核心跟踪现金流指标。
    收购证券牌照打开业务上限，成长性持续验证
    公司重整网信证券并改名为麦高证券，获得稀缺证券牌照有助于公司围绕中小投资者财富管理打造业务生态闭环。发展初期，麦高证券凭借母公司软件产品优势进行客户导流，可通过优惠活动促进用户开户与入金，驱动集团客户黏性与单客价值提升，指南针高活跃度、高频交易、高持仓比的中小投资者客户赋能有助于麦高证券打造差异化优势，证券业务成熟后我们看好麦高证券独自获客并为软件端赋能。2023年至今麦高证券经纪业务与客户入金持续逆势增长，2023年/2024年手续费净收入0.92/2.4亿元，同比+155%/+163%，2024年末代理买卖证券款达66亿元，较年初+175%，环比+27%，反映9月末市场转向带来的客户入金增加，本轮个人投资者驱动的行情下，看好公司阿尔法驱动市占率快速提升。
    风险提示：市场交易量低迷；导流获客增长不及预期；定增事项具有不确定性。

中微公司首次覆盖：国产刻蚀设备领军者，内生外延打通多元产品布局

中微公司(688012)
    投资摘要
    国产半导体设备领军企业，营收规模实现高增。 中微公司是国内领先、国际知名的高端半导体微观加工设备公司，布局半导体集成电路制造、先进封装、 LED外延片生产、功率器件、 MEMS制造以及其他微观工艺的高端设备领域。公司核心产品等离子体刻蚀设备已批量应用在国内外一线客户从65纳米到14纳米、 7纳米和5纳米及更先进的集成电路加工制造生产线及先进封装生产线； MOCVD设备技术实力和市占率位居世界前列。近年，公司刻蚀设备业务快速增长推动公司收入体量高增， 2019-2023年公司营业收入规模的年均复合增长率达33.93%。
    半导体设备市场空间广阔， 自主可控下国产设备迎发展机遇。 从行业端看， 2024年以来半导体产业周期触底回升以及AI需求提振带动全球半导体市场需求回暖，随着5G、云计算等技术的普及和发展，以及AI、 HPC等新兴应用的出现，半导体行业发展趋势向上。 而半导体设备作为产业发展的基石， 市场空间广阔，据SEMI的预计2025年设备市场规模预计达1280亿美元创新高。 从技术发展看， 制程工艺演进和存储堆叠等发展对刻蚀设备和薄膜沉积设备提出更高的技术要求并带动相关设备需求提升。 从供应端看，海外持续升级对华设备出口管制，在全球半导体逆全球化趋势下，半导体设备自主可控重要性持续凸显，国产设备验证工作有望积极推进，设备国产化进程有望提速。
    本土刻蚀设备龙头，内生外延打通多线产品布局。 中微占据国产刻蚀设备领先地位，开发的 CCP 和 ICP 能够覆盖逻辑芯片或存储芯片制造环节中大部分刻蚀应用场景，已批量用于全球 7nm 和 5nm 及更先进的集成电路加工制造生产线及先进封装生产线。公司现持续推进关键工艺设备的研发和验证， 作为国产刻蚀设备领先企业， 或受益于半导体设备自主可控趋势，市占率有望持续提升。公司通过内生外延打通多线产品布局，一方面，持续强化核心业务内生成长，刻蚀设备持续提升产品性能和扩大市场份额， MOCVD 设备重点开发 Micro-LED 和功率器件等领域，薄膜设备进一步开发 LPCVD、 EPI 设备等以提升高端关键制程的覆盖率；另一方面，通过外延发展等拓展产品品类和应用领域布局，如投资睿励仪器布局检测设备领域。公司通过持续研发投入和外延发展，不仅扩大设备覆盖范围，同时可实现产业协同，有望突破关键工艺设备并参与和海外设备龙头的竞争。
    投资建议
    考虑到公司核心产品刻蚀设备和 MOCVD 设备具有较强的国际竞争力，且坚持三维发展战略拓宽业务覆盖范围，具备长期发展动力。 我们预计公司 2024-2026 年实现营业收入为 90.65 /122.69 /152.13 亿元，同比+44.72% /+35.35% /+24.00%；归母净利润为 16.14/ 23.76/33.80 亿元，同比-9.61%/ +47.21%/ +42.21%， 2 月 24 日收盘价对应PE 为 84/ 57/ 40 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    下游客户扩产不及预期的风险、 国际贸易摩擦加剧风险、新品开发和技术升级不及预期。

事件点评：“一号文件”首提农业新质生产力，植调剂增产应用大有可为

国光股份(002749)
    事件：2025年2月23日，题为《中共中央国务院关于进一步深化农村改革扎实推进乡村全面振兴的意见》的中央一号文件正式发布，本次中央一号文件大篇幅聚焦粮食安全，并首提“农业新质生产力”。
    聚焦粮食安全，首次提出“农业新质生产力”，提高农业单产的重要性突出。2025年中央一号文件继续聚焦三农问题，第一章节共九方面内容大篇幅聚焦了粮食安全与农产品稳保供给，其中重点强调要提升粮食单产，要“稳定粮食播种面积，主攻单产和品质提升，确保粮食稳产丰产。进一步扩大粮食单产提升工程实施规模，加大高产高效模式集成推广力度，推进水肥一体化，促进大面积增产”。于此同时，一号文件中在“推进农业科技力量协同攻关”的部分首次提出“因地制宜发展农业新质生产力”。农业新质生产力的内涵较为丰富，参考农业农村部近期发布的《全国农业科技创新重点领域（2024–2028年）》，涉及农业新品种培育、耕地质量提升、农机装备研制、农作物病虫害防控、畜禽水产疫病防控、高效种植养殖、绿色低碳农业、农产品加工与食品制造、农产品质量安全、乡村发展等10大重点领域，其中“高效种植养殖”的主要目标之一为“粮油棉糖作物大面积单产提升”。
    大田全程解决方案增产增收效果好，有望继续推动公司增长。植物生长调节剂（植调剂）属于农药的一种，具有用量小、效果显著、成本低、投入产出比高且应用门槛较高的特点，是实现农业现代化的先进科技手段和“新质生产力”。国光股份凭借自身丰富的植调剂证件储备和作物调节技术，已形成了以植调剂为核心、以农药化肥为组合的作物调控技术方案和作物全程解决方案。公司自23年以来加快全程解决方案在大田领域推广，并在24年实现推广约70万亩，未来将持续加大作物种植管理全程方案推广力度，未来有望成为公司的新增长点。
    投资建议：国光股份是国内植物生长调节剂龙头企业，公司积极布局大田作物蓝海市场，公司大田领域收入有望快速增长，带动整体业绩继续高增长。我们预计公司2024-2026年将实现归母净利润3.74、4.65、5.78亿元，现价（2025年2月24日）对应PE分别为17x、13x、11x，维持“推荐”评级。
    风险提示：原材料价格大幅上涨、市场需求不及预期、产能投放节奏不及预期的风险。

国产替代正当时，掩模版龙头空间广阔

清溢光电(688138)
    事件点评：公司于2025年2月22日发布关于2023年度向特定对象发行A股股票申请收到上海证券交易所审核通过的公告。
    国产掩模版龙头，技术持续向前演进：公司主要从事掩膜版的研发、设计、生产和销售业务，是国内成立最早、规模最大的掩膜版生产企业之一。公司生产的掩膜版产品根据基板材质的不同主要可分为石英掩膜版、苏打掩膜版和其他（包含凸版、菲林）。产品主要应用于平板显示、半导体芯片、触控、电路板等行业，是下游行业产品制程中的关键工具。在平板显示掩膜版技术方面，公司已实现8.6代高精度TFT用掩膜版、6代中高精度AMOLED/LTPS等掩膜版，以及中高端半透膜掩膜版(HTM)产品的量产。半导体芯片掩膜版技术方面，公司已实现180nm工艺节点半导体芯片掩膜版的量产，以及150nm工艺节点半导体芯片掩膜版的客户测试认证与小规模量产，正在推进130nm-65nm的PSM和OPC工艺的掩膜版开发和28nm半导体芯片所需的掩膜版工艺开发规划。
    持续推动高精密掩模版项目落地，业绩有望步入新台阶：2023年公司主营业务收入约9.16亿元，其中平板显示行业收入约7.31亿元，半导体芯片行业收入约1.44亿元。相对比国内掩模版市场的容量，公司作为龙头企业还具备较大的发展成长空间。公司佛山生产基地项目包括高精度掩膜版生产基地建设项目和高端半导体掩膜版生产基地建设项目，总投资35亿元。其中，高精度掩膜版生产基地建设项目将分三期进行建设，合计拟投资20亿元，高端半导体掩膜版生产基地建设项目合计拟投资15亿元。项目建成投产后，将显著提高清溢光电平板显示掩膜版和半导体掩膜版的产能。我们认为，新产能将会带来两个方面的成长：1、新产能释放是公司作为高端制造业营收成长的底层逻辑；2、公司高精度掩模版项目的落地有望推动公司整体产品结构走向更高端，带动营收和毛利率的增长；3、公司高端半导体掩模版项目的落地，有望提升半导体业务占比，从而更快的提升公司综合毛利率。
    投资建议：维持前次预测，我们预计2024-2026年公司分别实现营收11.59亿元、14.32亿元、17.67亿元，同比增速分别为25.4%、23.6%、23.4%，预计归母净利润分别为1.92亿元、2.51亿元、3.36亿元，对应PE分别为41.9倍、32.2倍、24.0倍，考虑到公司所处市场空间较大，公司持续推动产品升级和新产能释放，有望带来新一轮业绩成长，维持买入建议。
    风险提示:下游需求不景气、行业竞争加剧、产品升级不及预期、主要原材料出口国（地区）政策调整风险

AI PCB龙头乘东风迎高速成长

沪电股份(002463)
    公司是全球领先的印制电路板（PCB）供应商，根据公司业绩快报，公司2024年归母净利同比增长71%，绝对值达到26亿元，规模已经超越2019年5G大规模建设当年，并且盈利能力也达到历史新高，2024年前三季度毛利率为31%、净利率19%。
    投资逻辑
    AI产品需求增长快且毛利率高，是公司未来增长的动力来源。公司2024年上半年公司企业通讯市场板业务营收占比达到71%、毛利润占比达到80%，可见该业务是决定公司经营状况的核心；从增速来看，公司企业通讯市场板在2024年上半年实现了超高速增长，营收同比增长75%、毛利润同比增长120%，是带动公司在2024年实现高速增长的核心业务。公司企业通讯市场板业务成长主要来自人工智能（AI）带来的高端PCB结构性需求。
    云计算厂商资本开支上修，AI助力高多层和HDI细分领域增长。从海外资本开支预期可看到云计算厂商正在争相在AI基础设施布局，根据彭博预期，2025年META、谷歌、微软、亚马逊资本开支分别同比增加60%、43%、45%、20%，AI服务器从以往的14~24层提升至20~30层，交换机提升至38~46层，部分产品还会引入HDI工艺，行业附加值有望增长。
    公司AI业务占比快速提升，扩产迎接强劲需求。2023年公司AI服务器和HPC相关产品占公司企业通讯市场板营收的比重从2022年的7.89%增长至约21.13%。在AI需求进一步加速的情况下，公司也开始加速布局产能，2024年启动“面向算力网络的高密高速互连印制电路板生产线技改项目”和“人工智能芯片配套高端印制电路板扩产项目”。考虑到公司绑定海外高端客户（2024H1境外营收占比86%、境外毛利占比达到92%）、不断投入研发以支撑产品升级（2024年前三季度研发费用率达到6.4%的高水平），我们认为公司有望乘AI发展东风实现快速发展。
    盈利预测、估值和评级
    我们预计公司2024~2026年归母净利润将达到25.9亿元、40.9亿元和53.5亿元，对应PE为30倍、19倍、14倍，考虑到公司业务结构明显好于同行平均水平，我们给予公司2025年归母净利润30倍目标PE，对应目标市值1228亿元，对应目标价为63.95元/股，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险；原材料价格波动风险；需求不及预期风险；DeepSeek等模型创新带来的变化；中美贸易冲突风险；汇率波动风险。

公司首次覆盖报告：锂业+民爆“双主业”并行，未来业绩增长可期

雅化集团(002497)
    锂产业+民爆产业“双主业”并行，看好公司利润向上弹性
    公司作为国内民爆行业和锂产业领军企业之一，未来伴随锂盐产能逐步落地以及锂精矿自给率提升带来的盈利中枢抬升，公司锂盐板块业绩存在较大向上弹性。同时，公司或将充分受益于民爆行业供给格局优化趋势，西部大开发与民爆出海布局有望持续贡献需求增量，公司业绩有望实现高速增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润为3.04、9.27、15.61亿元，EPS为0.26、0.80、1.35元，当前股价对应PE分别为46.9、15.4、9.1倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    公司为国内民爆行业领军企业之一，海外市场开拓有望贡献长期增量
    截至2024H1，公司拥有炸药生产许可产能26.05万吨、工业雷管许可产能近8777万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能1亿余米，产能规模处于行业前列。民爆行业供给端产能受工信部严格监管，而需求端在采矿业投资的发力下持续回升，同时，由于区域壁垒的存在，西部高景气区域的民爆企业或将持续享受超额收益。公司民爆产业于2013年率先出海，持续布局澳大利亚、津巴布韦等海外民爆大市场，我们看好公司在新一轮洗牌中实现规模的快速扩张，并受益于海外市场开拓带来的长期业绩增量。
    锂价或将逐步筑底，减值损失拖累因素消退+锂矿自给率提升助力业绩释放
    截至2024年底，公司拥有锂盐综合产能10.3万吨/年，其中氢氧化锂6.3万吨/年、碳酸锂3.6万吨/年、锂盐副产品0.4万吨/年，另外有在建+规划锂盐产能合计7万吨/年（在建3万吨、规划4万吨）。展望未来，伴随锂盐下游需求端的稳定增长以及供给端的陆续出清，锂价或将逐步筑底，锂盐跌价拖累公司业绩的消极因素也有望随之消退。同时，随着公司下属的津巴布韦卡玛蒂维锂矿与李家沟锂辉石矿等自有矿山扩产计划稳步推进，公司原料端锂矿自给率有望持续提升，届时锂盐产品成本有望进一步降低、盈利中枢也有望随之站上新的台阶。
    风险提示：宏观经济波动风险、原材料或产品价格波动风险、安全和环保风险等。

受益于交易活跃，AI功能持续拓展

同花顺(300033)
    2025年2月24日公司披露年报，24年实现营收41.9亿元，同比增长17.5%；归母净利润为18.2亿元，同比增长30.0%。受益于资本市场回暖，单Q4营收18.5亿元，同比增长55.4%；归母净利润为11.7亿元，同比增长85.5%。
    经营分析
    分业务来看，广告及互联网推广实现营收20.2亿元，同比增长49.0%，系市场回暖客户推广需求增加，叠加公司平台融合大模型能力，广告转化提升；增值电信服务实现营收16.2亿元，同比增长5.7%，系平台活跃度提升，24年DAU为3,264.5万人，保持行业第一；软件销售及维护收入3.6亿元，同比下降18.6%，系券商行情交易系统信创升级逐渐完成所致；基金销售及交易手续费收入1.9亿元，同比下降20.5%，代销产品数量同比增加12.8%，但受到市场环境变化，交易需求减少。
    成本费用方面，公司毛利率同比增长0.3pct，单Q4毛利率同比增长3.0pct，主要系毛利率较高的广告推广占比提升所致；截至24年末，员工人数同比下降7.3%，叠加收入增长，销售\管理\研发费用率分别同比变化0.2pct/-0.5pct/-4.6pct。
    公司持续升级HithinkGPT大模型，平台活跃度有望进一步提升。目前问财投资助手已升级为原生AI对话产品，助力上百家金融机构共建5,000+个智能体，日均调用量300+万次。公司计划开发专用于风险评估、投资决策辅助的大模型，可分析客户信用状况、市场波动风险、提供风险预警和决策建议。
    盈利预测、估值与评级
    根据公司年报情况及资本市场活跃预期，我们预测公司2025~2027年营业收入为48.36/54.79/60.71亿元，同比增长15.50%/13.30%/10.80%；归母净利润为20.19/23.11/25.45亿元，同比增长10.73%/14.47%/10.12%，对应84.32x/73.66x/66.89xPE，维持“买入”评级。
    风险提示
    减持风险；AI研发进度不及预期；资本市场波动风险。

2024年盈利逾90亿元，生猪成本保持一梯队

温氏股份(300498)
    主要观点：
    2024年预计盈利92.4亿元，同比扭亏为盈
    公司公布2024年业绩快报：2024年实现收入1049亿元，同比增长16.7%；归母净利润92.4亿元，扣非后净利润96.2亿元，同比均扭亏为盈。
    核心生产指标持续改善，2024Q4肉猪综合成本降至14元/公斤2024年，公司肉猪出栏量3018.3万头，同比增长14.9%，仔猪销量114.3万头；2024年末，公司能繁母猪存栏量约174万头，季环比上升约5.5%，为实现2025年肉猪销售目标3300-3500万头奠定坚实基础。2024Q4，公司继续强抓基础生产管理和重大疫病防控等工作，疫病防控效果处于2021年以来最优水平，核心生产指标持续改善，肉猪上市率提升至93%以上，同时叠加饲料原料价格下降等影响，公司养殖
    成本同比较大幅度下降。2024Q4，公司肉猪养殖综合成本7元/斤，若与Q3同口径相比，剔除年底特殊事项影响，Q4肉猪养殖综合成本约6.7元/斤，季环比下降0.2元/斤；2024年全年公司肉猪养殖综合成本约7.2元/斤，同比下降约1.2元/斤，完成年度成本目标。分季度看，2024Q1、Q2、Q3、Q4公司生猪业务盈利分别为约-9亿元、约18亿元、约46亿元、约30亿元。2025年1月，公司在实际销售天数偏少的情况下，仍实现了肉猪养殖综合成本6.4-6.5元/斤，成本继续保持在行业第一梯队水平。
    肉鸡出栏稳步增长，Q4肉鸡出栏成本降至11.4元/公斤
    2024年，公司肉鸡出栏量12.08亿羽，同比增长2.1%，公司规划2025年肉鸡出栏量同比增长5%或以上。2024Q4，公司肉鸡养殖上市率提升至95.3%，是公司近年最好水平，毛鸡出栏完全成本降至5.7元/斤，季环比下降约0.3元/斤；2024年全年，公司毛鸡出栏完全成本降至6元/斤，同比下降0.8元/斤，完成年度成本控制目标。分季度看，2024Q1、Q2、Q3、Q4公司肉鸡业务盈利分别为约0.2亿元、约8亿元、约7亿元、约8亿元。2025年1月，公司肉鸡上市率95.2%，毛鸡出栏完全成本降至5.6-5.7元/斤。
    生猪价格已步入下行周期，成本控制将是重中之重
    ①生猪产能从2024年第二季度开始缓慢恢复，根据统计局数据，2024Q2-Q4能繁母猪存栏量累计增幅2.2%，我们预计2025年生猪价格将步入下行周期。全国能繁母猪年均存栏量与1年后全国生猪年度均价呈现出高度负相关性，2024年全国能繁母猪年均存栏量同比下降4.8%，考虑生产效率提升的因素，2025年猪价虽步入下行周期，但仍将获得一定支撑。猪价下行周期，成本控制将是重中之重；②2025年第6周（2.3-2.9）：黄羽在产祖代存栏143.2万套，处于2021年以来同期最高；黄羽在产父母代存栏1383万套，处于2023年以来同期最高；黄羽父母代鸡苗销量122.1万套，处于2021年以来同期高位；黄羽全国商品代毛鸡均价13.96元/公斤，成本14.16元/公斤，2月上旬黄羽鸡养殖微亏，今年以来处于盈亏平衡附近。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司肉猪出栏量3018万头、3400万头、3700万头，预计肉鸡出栏量12.08亿羽、12.68亿羽、13.32亿羽，对应归母净利润92.55亿元、123.49亿元、111.83亿元，同比分别增长244.9%、33.4%、-9.4%，归母净利润前值2024年102.57亿元、2025年154.46亿元、2026年129.51亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了24-26年猪价预期、鸡价预期。2025年生猪价格虽步入下行周期，但公司成本始终处于第一梯队，市占率和竞争优势不断增加，维持公司“买入”评级不变。
    风险提示
    疫情；鸡价、猪价下跌超预期。

技术协同+场景落地加速，智能化转型进入兑现期

运机集团(001288)
    投资要点
    事件：1）2月21日，公司在投资者互动平台表示，子公司华运智远与华为合作，共同发布了矿山AI智能工业机器人，未来将继续推出面向更多工业场景的智能机器人产品；2）2月19日，华运智远在官方公众号宣布实现昇腾算力与DeepSeek系列模型的推理适配优化，推出了基于昇腾算力的DeepSeek大模型超融合一体机。
    华为昇腾生态深度绑定，机器人产品实现场景渗透。华运智远与华为联合开发的矿山智能工业巡检机器人V1.0已于2024年12月发布，其集成了昇腾AI处理器、盘古大模型及自研行业算法，可以实现输送带7×24小时无人巡检、故障实时诊断等功能。目前该巡检机器人已在几内亚西芒杜铁矿等项目中完成验证，预计2025年上半年交付；智能化业务将显著增强公司与客户的粘性，同时为公司带来持续的后市场收入，成为公司发展新曲线。
    DeepSeek模型本地化部署完成，技术壁垒强化。子公司华运智远近日完成了DeepSeek R1大模型的本地化部署，并推出基于昇腾算力的DeepSeek超融合一体机，通过昇腾硬件算力与算法优化，实现模型推理效率提升及通信延迟降低，适配DeepSeek-Coder-7B/33B、DeepSeek-V2/V3等多版本模型，满足矿山行业高精度、低延迟的复杂任务需求。此次大模型本地化部署强化了公司在矿山智能化领域的先发优势，将推动智慧矿山解决方案订单加速释放。
    新技术赋能传统行业，智能化转型进入兑现期。公司智能化转型成效显著，2024年12月与西部水泥签署2.08亿元智慧矿山建设项目合同，为首个华为合作落地项目。公司通过标杆项目为后续海外市场复制奠定基础，智能化解决方案的高毛利率将优化公司盈利结构，对冲传统设备业务周期性波动。
    国际化战略见成效，在手订单充足支撑业绩增长。2023年以来，公司跟随出海与主动出海同步推进，2023年公司成功中标宝武集团西芒杜铁矿项目，中标金额12.8亿元；2024年6月中标西部水泥乌干达项目，预计实现1.1亿元收入；9月中标中国港湾几内亚湾港口物流项目，合同金额6398万美元，海外拓展节奏顺利。目前公司在手订单充足，可以满足未来1-2年的经营所需，其中海外订单占比超过60%，高毛利率的出口业务有望带动公司盈利能力持续提升。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.6、2.6、3.9亿元，对应EPS分别为0.98、1.57、2.32元，未来三年归母净利润复合增速为55.7%。公司全球化布局加速中，有望受益于海外市场需求增长，维持“买入”评级。
    风险提示：智能化业务拓展不及预期风险；原材料价格波动风险；汇率变动风险；并购企业业绩实现及协同作用或不及承诺风险。

全球热管理龙头，数能和机器人业务重塑成长空间

银轮股份(002126)
    投资逻辑：
    国内汽车热管理龙头，产品矩阵向全应用场景拓展。经40余年的发展，公司成为国内汽车热管理行业的龙头企业。公司凭借内燃机板式换热器的成功研发进入热管理市场，之后逐步迈进乘用车领域，并从车端延伸至数据中心、特高压、储能等第三曲线业务领域。根据乘联分会测算，2025年新能源乘用车销量预计1330万辆，同比+20%。据2024年华经产业研究院测算，新能源热管理ASP达6410元，远高于传统车的2230元，公司有望随行业持续增长。
    商用车业务渐进复苏，新能源商用车增速稳健提升。国家信息中心预计至2025年，商用车市场有望实现约6.5%的增长，市场规模将回升至410万辆，主要来自大规模的设备更新和消费品的“以旧换新”，其中，据福田汽车预测，新能源商用车2025年销量将达到84万辆甚至更高，同比约+45%。公司在不锈钢油冷器、EGR冷却器、缓速器油冷器等传统产品具有技术领先优势，陆续获得客户项目定点。
    实现多维应用场景热管理，数字与机器人开拓第三增长曲线，重塑公司成长空间。我们预计2024-2026年公司数字与能源业务营收将达到11/15/19亿元，同比+51%/+43%/+27%。
    数据中心方面，公司控股子公司开山银轮已经成功获得了多家数据中心整体解决方案服务商的采购订单，计划供应大量的算力中心液冷散热系统，未来有望为公司提供新的盈利增长极。
    机器人方面，公司具备机器人热管理和执行器总成的底层技术积累。公司通过迁移汽车热管理技术，已申请和授权多项人形机器人热管理专利。硬件上，公司拥有多家涉及表面处理、铝合金压铸、电机业务的子公司，为机器人执行器总成布局提供底层解决方案。
    盈利预测、估值和评级
    预计公司2024-2026年净利润对应EPS分别为1.00元、1.33元、1.69元，对应PE分别为18.68、14.12、11.10。可比公司2025年PE平均值为32.43倍。我们认为，公司基本面稳健且数字能源业务等带来业绩较快增长，现已开拓机器人相关布局，给予2025年30倍估值，目标价39.90元，给予公司“买入”评级。
    风险提示
    汽车销量不及预期，海外业务发展不及预期，第三、第四曲线业务发展不及预期，原材料价格波动风险，汇率波动风险。

分红率提高，股息率具备吸引力

四川路桥(600039)
    投资要点：
    事件：公司发布《未来三年（2025年度-2027年度）股东回报规划》，明确在遵守法律法规和公司章程的前提下，以现金方式分配的利润不低于当年度归属于上市公司股东的净利润的60%。此外，若公司经营状况、成长性良好，且董事会认为每股收益、股票价格、每股净资产与股本规模不匹配时，公司在满足现金分红比例要求的基础上，可同时采取发放股票股利的方式分配利润。
    四川路桥持续提升股东回报，高分红提升投资吸引力。在《未来三年（2025年度-2027年度）股东回报规划》中，公司承诺分红比例不低于当年归母净利润的60%，较2023年提出的2022-2024年规划中的50%提高10个百分点。回顾2019-2023年，公司分红比例依次为15.2%、39.5%、40.5%、50.5%和50.0%，呈现明显的阶梯式上升趋势。假设2024-2026年公司分红率分别为50%、60%、60%，结合我们对归母净利润的预测，对应股息率将分别达到6.6%、8.5%和9.4%，高股息特征突出，投资吸引力增强。
    四川省基建景气度持续向好，大股东持续助力发展。2025年，四川省计划进一步提升交通建设投入，力争公路水路交通投资突破2800亿元，新开工高速公路超过1000公里，建成900公里以上。截至2025年1月23日，四川省高速公路通车里程达10310公里，按照规划，到2035年这一数字将提升至2万公里，未来10年高速公路建设空间接近翻倍。蜀道集团作为四川路桥的大股东，截至2024年9月，已建成通车高速公路超7390公里，约占全省74%，预计未来仍将持续获得省内基建投资的主要份额。依托蜀道集团的强力支持，四川路桥有望保持稳健增长，并持续提升分红水平。
    市值管理政策驱动下，分红策略有望持续优化。2024年初以来，国务院国资委和证监会多次发文并召开会议，强调央国企需加强市值管理，并推动建立考核体系。2024年10月24日，四川省发布《关于推动资本市场高质量发展的实施方案》，要求“将上市公司市值管理情况纳入企业内外部考核评价体系，加大对分红优质公司的激励力度”。四川路桥作为地方国企，受益于政策导向，有望持续优化分红策略，提高股东回报水平。
    盈利预测与评级：公司聚焦主业，受益于基建高景气度和大股东支持，业绩有望稳步增长；分红比例持续提升，高股息特征突出，投资价值凸显。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为80.18/86.37/95.38亿元，当前股价对应的PE分别为8/7/6倍，维持“买入”评级。
    风险提示：基建投资增速不及预期，分红不及预期，大股东支持力度不及预期。

国内民爆+氢氧化锂龙头，锂矿自给率提升

雅化集团(002497)
    投资要点：
    锂+民爆业务双轮驱动，稳健与弹性并存
    公司以民爆业务起家，积极参与行业并购整合、不断扩大产能规模及业务辐射区域。2014年通过参股四川国理进入锂行业，上游多渠道资源布局，目前已有2个重要自有矿，锂盐产能7.3万吨。公司民爆业务稳定增长，为公司长期发展提供稳定现金流，锂业务提供增长弹性。2010-2023年民爆业务收入CAGR=12.3%，2024H1收入14亿元，占比36%，毛利为5.0亿元，占比89%；2014-2023年锂业务收入CAGR=116%。2024H1收入24亿元，占比61%，毛利为0.3亿元，占比5.9%。
    锂业务：上游多渠道拓展保障资源供应，下游签约长协绑定大客户公司锂精矿资源丰富，为锂盐生产提供坚实保障。目前雅化参股李家沟锂辉石矿（27.9%）、控股津巴布韦Kamativi矿（60%）、控股的中非实业全资子公司有纳米比亚达马拉兰等4个矿权（70%）、参股的澳洲TriggHill、澳洲肖河锂锡钽项目正在勘探阶段，有项目优先合作权。李家沟锂辉石矿项目建成后将年产锂精矿约18万吨。津巴布韦Kamativi锂矿项目2024年11月二期全线投产，该项目一二期将实现年产出锂精矿35万吨，届时雅化集团锂精矿自给率将达到60%，同时公司继续扩展锂精矿采选规模，经测算目标产出锂精矿近50万吨。下游：公司是TESLA、SK ON、LGES、LGC、松下、宁德时代等国内外头部企业的重要长单供应商，高品质锂盐产品在锂行业具有国际影响力和市场地位。
    民爆业务：横向并购整合，纵向开拓矿业服务打造新增长点2024上半年，公司工业炸药市占率超过5%、电子雷管市占率超过10%。在区域市场方面，公司工业炸药在四川占比超过54%，公司工业雷管在四川占比超过72%。1）公司积极参与行业并购整合、不断扩大产能规模及业务辐射区域。国内：公司在中国境内现有20个民爆生产点，海外：通过并购整合，已拥有新西兰红牛公司、雅化澳洲公司、雅化香港公司等6家海外公司，为雅化海外业务发展、投资并购等奠定基础。2）延伸民爆产业链，开拓矿服业务，打造新增长点。公司已具备矿山服务资质和能力，公司积极拓展四川、新疆、西藏、内蒙、云南、贵州等重点工程和矿山业务，加大民爆一体化服务项目开拓力度，为大型矿山提供有效增值服务。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年收入CAGR为30%，归母净利润CAGR为106%，归母净利润分别为3.2、9.9、13.7亿元。采用可比公司估值法，24-26年可比公司平均PE倍数为22、19、15倍。公司24-26年预测PE为45、15、11倍，具备估值性价比，同时考虑到公司锂矿自给率提升空间较大，给予锂业务利润弹性，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    锂价波动风险，全球新能源汽车销量不及预期，在建项目不及预期，民爆原材料价格波动风险，宏观经济及产业政策变化风险

SPD5服务器PC齐发力，端侧AI赋能NorFlash走向大容量

聚辰股份(688123)
    事件
    2025年2月21日，公司披露2024年度业绩快报公告，预计2024年实现营收10.28亿元，同比+46.10%；实现归母净利润2.90亿元，同比+188.52%；实现扣非归母净利润2.61亿元，同比+195.55%。
    投资要点
    需求回暖，工业级EEPROM和音圈马达驱动芯片快速增长。进入2024年以来，公司持续进行技术升级和产品线完善，并不断加强对产品的推广、销售及综合服务力度，在实现工业级EEPROM和音圈马达驱动芯片产品线成功迭代的同时，推动SPD、汽车级EEPROM以及NORFlash业务高速成长，逐步建立起了符合自身发展规划的产品和业务布局，为保障企业未来长足发展奠定了良好基础。公司预计2024年实现营收10.28亿元，同比+46.10%，创历史同期最好成绩。
    高附加值产品出货量快速提升，改善销售结构增强盈利能力。公司预计2024年实现归母净利润2.90亿元，同比+188.52%；实现扣非归母净利润2.61亿元，同比+195.55%。主要系随着下游应用市场需求的回暖，以及公司在汽车电子、工业控制等高附加值市场逐步积累起了良好的品牌认知和优质的客户资源，公司SPD产品及应用于汽车电子、工业控制等领域的EEPROM产品出货量快速提升，有力改善了公司产品销售结构，企业盈利能力得到显著增强。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入10.3/14.2/18.6亿元，实现归母净利润分别为2.90/4.09/5.50亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为41/29/22倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧导致市场价格下降、行业利润缩减的风险，技术升级迭代风险，业务推广情况影响公司销售的风险。