2023年年报点评报告：2023Q4业绩环比扭亏为盈，“存储+”第二增长曲线加速突破

普冉股份(688766)
    事件:
    4月15日，普冉股份发布2023年年度报告，2023年实现营收11.27亿元，同比增长21.87%；归母净利润-0.48亿元，同比下降158.06%；扣非归母净利润-0.65亿元，同比下降296.18%。
    单季度看，2023Q4公司实现营收3.60亿元，同比增长123.40%，环比增长20.54%；归母净利润0.53亿元（2022年同期为-0.55亿元），环比扭亏为盈；扣非归母净利润0.46亿元（2022年同期为-0.68亿元），环比扭亏为盈。
    投资要点:
    2023年营收及出货量均实现增长，存货下降2024年有望轻装上阵。2023年公司营收及出货量均实现增长，主要原因在于一方面，自2023年下半年起，消费电子等下游需求逐渐复苏；另一方面，在行业景气度尚未完全恢复且市场竞争激烈的情况下，公司积极推进新产品布局，同时，部分产品线结合市场供需关系，采取主动降价的定价策略，公司积极拓展市场份额的策略取得了立竿见影的效果。存货方面，截至2023年末，公司存货账面价值3.63亿元，较2022年末的6.7亿元下降明显。在行业尚未全面恢复且竞争加剧的情况下，公司基于谨慎原则对存货进行减值计提，因此2023年度资产减值损失发生额为1.06亿元，同比增加0.38亿元。
    存储芯片工艺优势明显，车规级产品进展顺利。2023年公司存储系列芯片实现营业收入10.12亿元，同比增长16.04%；毛利率23.99%，同比下降5.66pct；出货量50.89亿颗，同比增长45.06%。其中，NORFlash产品出货量突破历史新高，累计出货量超30亿颗。2023年，公司基于SONOS工艺平台的第二代40nm制程产品总营收已经超过第一代55nm产品，40nm工艺节点成为公司NOR Flash产品的主要工艺节点。公司充分发挥SONOS工艺产品的性价比、体积、功耗、读写速度等优势，在512Kbit-128Mbit以内的中小容量市场占据较大市场份额。同时，公司针对中大容量产品的ETOX工艺进展顺利，512Mbit容量产品量产出货，未来有望在大容量NORFlash市场持续提升市占率。此外，公司NOR Flash车载产品进展顺利，2024年公司将逐步推进全系列NOR Flash车规认证。EEPROM产品方面，2023年公司出货量同样突破历史新高，累计出货超14亿颗。2023年公司EEPROM中工控应用占比显著提升，助力毛利率稳定。同时，车规产品在车身摄像头、车载中控、娱乐系统等应用上实现了国内外客户的批量交付，汽车电子产品营收占比提升。
    “存储+”系列芯片营收高速增长，公司第二增长曲线加速突破。2023年公司“存储+”系列芯片实现营业收入1.15亿元，同比增长117.70%；毛利率26.88%，同比下降6.31pct；出货量2.77亿颗，同比增长193.33%。其中MCU方面，公司凭借领先工艺和超低功耗与高集成度自有设计的存储器优势，陆续推出了ARM M0+和ARMM4内核的12大系列超过200款MCU芯片产品，主要应用于智能家居、小家电、BMS、电子烟等领域。VCMDriver方面，公司依托于产品本身及可协同客户资源，已经实现独立开环及存储二合一产品的大量出货，主要应用于摄像头模组（CCM），与公司EEPROM产品形成良好的协同效应，提升公司在摄像头模组领域的竞争优势和市占率。
    盈利预测和投资评级在非易失性存储器芯片领域中，公司技术、产品、客户优势均处于国内领先地位。同时，公司依托在存储领域的技术优势与平台资源，围绕“存储+”发展战略，积极开拓微控制器及模拟芯片产品，以实现向更高附加值领域和更多元化市场的拓展。目前全球宏观经济尚未回暖，行业竞争格局激烈，因此我们小幅调整公司营收预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为15.66/19.60/22.62亿元；归母净利润分别为1.20/2.50/3.30亿元。2024-2026年PS分别为4.01/3.21/2.78倍，维持“买入”评级。
    风险提示：1）下游消费电子需求复苏不及预期；2）市场竞争加剧；3）汽车产品导入进度不及预期；4）新产品研发进度不及预期；5）国产替代不及预期。
   

2023年报点评：费用计提及减值影响Q4业绩，长期规划成长高

甘肃能化(000552)
    事件:
    2024年4月15日，甘肃能化发布2023年年度报告：2023年公司实现营业收入112.6亿元，同比-8.2%，归属于上市公司股东净利润17.4亿元，同比-45.2%，扣非后归属于上市公司股东净利润17.1亿元，同比+152.7%。基本每股收益为0.37元，同比-52.6%。加权平均ROE为12.75%，同比减少15.54个百分点。
    分季度看，2023年第四季度，公司实现营业收入26.5亿元，环比-6.9%，同比-6.1%；实现归属于上市公司股东净利润1.8亿元，环比-36.2%，同比59.5%；实现扣非后归母净利润1.6亿元，环比-43.5%，同比扭亏。
    投资要点:
    2023Q4业绩下降主要由于管理费用环比增加1.27亿元，资产减值损失环比增加1.64亿元（主要为存货跌价和合同资产减值）。
    产销：产销同比高增，在建矿井将陆续贡献增量。2023年，公司实现煤炭产量1968万吨，同比+31.7%；销量1927万吨，同比+36.1%。同时公司仍有在建的红沙梁矿和红沙梁露天矿（产能均核增至300万吨/年）、白岩子煤矿（90万吨/年），未来将陆续贡献增量。
    价格及成本：价格、成本下降，毛利收窄。2023年公司煤炭均价449元/吨，同比-33.9%；平均成本257元/吨，同比-14.7%；吨煤毛利191元/吨，同比-49.3%；毛利率42.7%，同比下降12.9个百分点。公司煤炭价格、成本均有下降，毛利明显收窄。
    “十四五”规划规模增长空间大。按照公司发布的《甘肃能化股份有限公司“十四五”中后期发展规划纲要》，到“十四五”末，公司力争煤炭产能达到2314万吨、化工产品产能140万吨/年，火电及新能源装机容量300万千瓦，未来规模增长空间大。
    煤炭：未来公司在建的红沙梁矿、红沙梁露天矿、白岩子煤矿建设完成后，公司煤炭产能将达到目标。
    化工：公司清洁高效气化气综合利用（搬迁改造）项目一期（2020年转债募投项目）成后，公司将形成合成氨30万吨/年；甲醇4万吨/年；（H2+CO）2万Nm3/h；尿素35万吨/年；液体CO25万吨/年；三聚氰胺6万吨/年；尿素硝铵溶液5万吨/年；硫磺1924吨/年；催化剂2500吨/年；液氧2.052万吨/年、液氮1.3464万吨/年和液氩1.4832万吨/年的产能。而公司2023年仅生产复合肥11.4万吨，浓硝酸4.85万吨，未来化工业务增长空间大。
    电力：截至2023年底，公司在产电力装机80.9万千瓦，在建新区热电装机容量70万千瓦，若要达到目标，公司仍需建设1.5GW的火电及新能源项目。
    分红：现金分红30.8%，股息率3%。公司拟每10股派发现金红利1元（含税），共计分红5.35亿元，分红比例30.8%，以4月15日收盘价计算，股息率为3%。
    盈利预测与估值：预计公司2024-2026年营业收入112.57/124.52/135.21亿元，同比分别+0/+11/+9%，归母净利润分别为18.03/21.38/24.68亿元，同比+4/+19/+15%；EPS分别为0.34/0.40/0.46元，对应当前股价PE为10.01/8.44/7.31倍。公司仍有多个在建项目，且未来规划规模大，成长性高，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：煤价大幅波动风险；安全生产事故风险；在建矿井建设进度不及预期风险；下游电力及焦化行业需求不及预期风险；政策调控力度超预期风险等。
   

24Q1业绩表现亮眼，技术和市占率领跑全球

宁德时代(300750)
    事件：
    公司发布2024年一季度报告，24Q1实现营收797.7亿元，同比-10.4%，环比-24.9%，归母净利润105.1亿元，同比+7.0%，环比-19.0%，扣非归母净利润92.5亿元，同比+18.6%，环比-29.5%。
    毛利率同环比提升，业绩表现亮眼
    24Q1公司凭借领先技术优势及成本优势，业绩表现良好。24Q1实现毛利率26.42%，同比+5.15pct，环比+0.76pct；实现净利率14.03%，同比+2.71pct，环比+0.62pct。24Q1公司经营性现金流净额为283.58亿元，同比+35.3%，表现良好，主要系去年至今公司库存管理策略效果显著叠加原材料价格下跌节约了采购端现金流支出。24Q1公司经营质量和管理能力均有所提升。
    龙头地位稳固，市占率全球领跑
    公司是全球锂电龙头公司，动力电池市占率全球领跑。受益于下游新能源车销量持续增长，24年1-2月全球动力电池装车量92.4GWh，同比+27.0%，其中公司装车量为35.5GWh，同比+44.9%，市占率为38.4%，同比+4.8pct，位居第一。24Q1国内动力电池装车量为85.2GWh，同比+29.4%，其中公司装车量为41.31GWh，市占率为48.9%，同比+4.0pct。24年随着神行超充电池不断放量，公司出货量有望持续提升。
    持续开拓多元化客户，新产品加速落地
    动力电池方面，1月3日，公司与猛士科技签署三年战略合作协议，公司将为其提供动力电池产品和服务，猛士917车上也将印有“CATL Inside”；1月6日，公司与江汽集团签署战略合作协议，就动力电池新技术新产品，国内外市场开拓方面开展积极合作。储能电池方面，4月9日公司公司发布全球首款6.25MWh可大规模量产5年零衰减的天恒储能系统，该系统单位能量密度提升30%。新产品新技术加速落地，有望夯实公司技术领先地位。
    盈利预测、估值与评级
    考虑到24Q1动力电池装车量及公司业绩超预期，我们预计24-26年公司营收分别为4032.73/4831.99/5739.50亿元，同比增速分别为0.59%/19.82%/18.78%；归母净利润分别为505.51/596.19/714.61亿元，对应增速分别为14.57%/17.94%/19.86%，三年CAGR为17.4%；PE分别为17/15/12倍。参照可比公司估值，我们给予公司24年21倍PE，目标价241.29元，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源车销量不及预期；海外政策风险；原材料价格大幅波动。
   

业绩高增延续，产品矩阵多元发展

东鹏饮料(605499)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入112.63亿元，同比+32.42%；归母净利润20.40亿元，同比+41.60%；实现扣非归母净利润18.70亿元，同比+38.29%。其中，23Q4单季度实现营收26.22亿元，同比+40.88%；归母净利润3.84亿元，同比+39.69%；扣非归母净利润3.68亿元，同比+27.72%。
    广东市场全渠道精耕，全国市场重点投放。（1）分产品看，23A/23Q4东鹏特饮分别实现营业收入103.4/23.4亿元，同比+26.5%/31.6%，保持稳健增长，按销售金额排名来看，东鹏特饮500ml瓶装饮料成为中国市场饮料单品SKU第三位；其他饮料23A/23Q4分别实现营业收入9.1/2.7亿元，同比+186.65%/252.6%，新品快速发力上量，公司逐渐从单一品类向多品类饮料集团发展。（2）分区域看，23A广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上/直营分别实现营业收入37.6/15.2/14.0/9.8/11.2/10.1/2.1/12.6亿元，同比+12.1%/+48.4%/+32.8%/+9.8%/+64.7%/+64.8%/+44.5%/+71.4%，广东大本营市场保持稳定增长，全国化发展战略实施成果渐显。公司23年底经销商数量达到2981家，地级城市覆盖率达到100%，同时销售终端网点数量从22年的超300万家增长至340多万家，全国营销本部收入占比同比+6.1pct。
    成本压力边际改善，费率影响下盈利能力仍有提升。23A/23Q4公司毛利率分别同比+0.7pct/+0.5pct至43.1%/44.9%，主要系聚酯切片等原材料采购价格同比下降较多，虽然白砂糖采购价同比增长，但整体毛利率仍有提升。从费用端来看，23A销售/管理费用率均同比+0.3pct，23Q4单季度销售/管理费用率分别同比+0.9/1.2pct至20.4%/4.2%，主要系公司为推进全国化战略所需，如增加销售人员、加大冰柜投入等，同时管理人员薪酬、差旅费等均有增加；另外，得益于定期存款利息收入增加，23A财务费用率同比-0.46pct，综合影响下公司23A归母净利率同比+1.2pct至18.1%，23Q4归母净利率同比-0.1pct，整体盈利能力稳中有升。
    市场份额稳步提升，多元产品矩阵不断完善。目前公司已初步构成以能量饮料为第一发展曲线，以电解质饮料、茶饮料、预调制酒、即饮咖啡等新领域为第二发展曲线的战略框架，二者均取得较好表现。尼尔森IQ报告显示，2023年东鹏特饮在中国能量饮料市场中销售量/销售额占比分别由2022年末的36.70%/26.62%提升至43.02%/30.94%，排名维持第一/第二。另外，2023年其他饮料销量同比+141%、吨价同比+19%，主营收入占比同比+4.4pct至8.13%，第二增长曲线业绩贡献显著提升。公司积极捕捉无糖、低糖、复合茶类、丰富果味创新等市场趋势，以“能量+”为主的多元化产品矩阵落地推进有序，从单一品类向多品类综合饮料集团稳步发展，东鹏补水啦、鹏友上茶等新产品有望在公司多方位支持下延续高增趋势。
    投资建议：公司作为我国能量饮料龙头企业，在夯实能量饮料的基础上积极培育和发展多元化产品矩阵，持续推进全国化发展战略，2023年在宏观环境略有挑战的情况下业绩靓眼，2024年基本经营目标计划实现营业收入和净利润均不低于20%的增长，彰显公司发展信心。我们根据公司年报业绩上调盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现营收143.4/175.9/211.2亿元，同比+27.3%/+22.7%/+20.1%；实现归母净利润26.6/33.5/41.1亿元，同比+30.3%/+26.1%/+22.7%，对应PE分别为29x/23x/19x，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；原材料成本持续上涨；新品表现不及预期等。

23年营收和净利润均创历史新高，有望受益AI浪潮

海光信息(688041)
    投资要点
    事件：海光信息发布2023年年报。2023年，公司实现营收60.12亿元，同比+17.30%；实现归母净利润12.63亿元，同比+57.17%；实现每股收益0.54元，同比+42.11%。
    营收和净利润均创历史新高，研发投入持续加大。收入端，2023年公司实现营业收入60.12亿元，同比+17.30%，创历史新高。利润端，实现归母净利润12.63亿元，同比+57.17%，创历史新高。其中，Q4实现营收20.69亿元，环比+55.46%，实现归母净利润3.62亿元，环比+61.27%。盈利能力方面，全年综合毛利率59.67%，同比+13.84pct。其中高端处理器全年毛利率59.67%，同比+7.47pct；技术服务毛利率70.86%，同比+0.16pct。23年公司研发投入2.81亿元，同比+35.93%，占营收46.74%;公司研发技术人员1641人，占员工总人数的91.68%，79.28%以上研发技术人员拥有硕士及以上学历。此外，23年预付款项23.88亿元，同比+154.81%，主要系原材料采购及战略备货预付货款增加所致。
    通用处理器（CPU）生态优势显著，产品线丰富。公司CPU兼容国际主流x86处理器架构和技术路线，软硬件生态丰富，目前已大规模应用于电信、金融、互联网等领域，具有广泛的通用性和产业生态。针对不同应用场景对高端处理器计算性能功耗等技术指标的要求，分别提供海光7000系列产品、5000系列产品、3000系列产品。其中海光7000、5000系列主要应用于服务器，海光3000系列主要应用于工作站和边缘计算服务器。目前公司CPU全系产品已迭代至第三代（海光三号），产品性能提升显著，海光三号为公司2023年主力销售产品。
    协处理器（DCU）性能优异，有望受益AI浪潮。海光DCU系列产品以GPGPU架构为基础，兼容通用的“类CUDA”环境，能够较好地适配、适应国际主流商业计算软件和人工智能软件，可广泛应用于大数据处理、人工智能、商业计算等应用领域。在AIGC持续快速发展的时代背景下，海光DCU能够支持全精度模型训练，实现LLaMa、GPT、Bloom等为代表的大模型的全面应用，与国内包括文心一言等大模型全面适配，达到国内领先水平。目前，深算二号实现了在大数据处理、人工智能等领域的商业化应用，性能相对于深算一号性能提升100%以上，在国内市场上已经实现销售；深算三号研发进展顺利。
    投资建议：根据公司2023年业绩报告，我们预计公司2024-2026年营业收入为85.57/115.31/150.62亿元，归母净利润为17.80/23.77/31.36亿元，以4月15日市值对应PE分别为103/77/58倍，维持“买入”评级。
    风险提示：公司研发工作未达预期风险，知识产权风险，客户集中度较高风险，供应商集中度较高且部分供应商替代困难风险，原材料成本上涨风险。

工程板块稳中向好，装备制造&清洁能源发电成长可期

广东建工(002060)
    收入业绩小幅承压，关注清洁能源装机边际变化
    公司23年完成对建工集团的资产重组，实现营业收入808.63亿元，较22年重述后同比-2.07%，实现归母净利润15.34亿元，同比-10.27%，扣非归母净利润15.56亿元，同比-5.01%，主要由于部分工程施工项目受业主拆迁工作、投资进度等因素影响，导致施工进度放缓。公司24年经营目标预计实现营业收入877亿元，归母净利润15.78亿元，清洁能源投产装机150万千瓦，我们预计后续高毛利的清洁能源发电业务仍有望逐步增厚公司业绩。此外23年公司现金分红金额5.8亿元，现金分红比例为37.9%，对应4月15日收盘的股息率为3.85%，建议关注中长期投资价值。
    在手订单充裕，发电&装备制造打造第二增长曲线
    分业务来看，
    1）工程板块：23年工程施工收入742亿元，同比-3.4%，其中房屋建筑、水利水电、市政工程、其他工程分别实现收入203、187、265、86亿元，同比分别+4.8%、-9.2%、-8.2%、+8.5%，年末在手工程订单规模达1823亿元。23年勘察设计与咨询服务实现收入8.5亿元，同比-2.8%。
    2）清洁能源发电：23年发电板块收入20.4亿元，同比+8.2%，其中风力、太阳能、水力发电分别实现收入8.3、7.8、4.2亿元，同比分别-2.0%、+38.7%、-10.3%。23年末累计已投产项目总装机3.9GW，其中风光水装机分别为0.72、2.80、0.38GW。
    3）装备制造：23年实现收入32.9亿元，同比+29.3%。23年末已建成46万平方米、16条塔筒生产线、11条光伏支架生产线，年设计产能约30万吨。
    装备制造业务毛利率明显改善，驱动盈利能力稳步提升
    23年公司毛利率为9.3%，较业绩重述后同比+0.9pct，其中工程、发电、装备制造三个板块毛利率分别为7.3%、55.5%、18.3%，同比分别+0.4、-3.1、+9.1pct，工程板块毛利率稳中向好，同时我们判断产能释放带动装备制造业务毛利率快速上行，使得综合毛利率有所提升。23年公司期间费用率为5.96%，同比+0.45pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别持平/+0.2/+0.17/+0.08pct，资产及信用减值损失合计5.76亿元，同比多损失2.6亿元，综合影响下净利率同比-0.14pct至1.99%。23年公司CFO净额为23.7亿元，同比少流入4.2亿元，资产负债率同比-0.32pct至89.39%。
    持续看好中长期成长性，维持“买入”评级
    考虑到23年公司业绩有小幅度承压，不及我们此前预期。我们预计公司24-26年归母净利润为16.4/17.7/19.5亿元（24-25年前值为19.9/23.1亿元），同比分别+6.8%/+8.1%/+10.1%，维持“买入”评级。
    风险提示：工程订单结算速度不及预期，清洁能源装机规模不及预期，区域竞争加剧，基建投资力度不及预期。

稀缺钼资源龙头，高弹性兼具高分红

金钼股份(601958)
    稀缺的钼资源龙头。 公司是国内首家 A 股上市的钼专业生产商，陕西国资控股。 2023年公司钼相关业务毛利占比为101%；得益于优厚矿山资源，公司各钼品毛利率水平高达 53%；自 2020 年开始钼步入景气周期，公司净利润 3 年 CAGR 高达 157%。
    能化与船舶景气延续，供应缺口持续扩大。 1）需求拆解： 钼主要应用于不锈钢和中厚板，我们测算 2023 年国内中厚板、 316 和双相不锈钢对钼金属的需求占比分别为 36%、 23%和 13%，得益于造船和能化（火电、油气和化工）、钢结构领域景气延续 ，我们预计 2026 年全球钼需求量有望达到 34.5 万吨， 3 年 CAGR 为 5%；其中能化、钢结构和造船领域需求占比分别为 37%、 32%、 7%。2）供给梳理：海外的主要增量项目为 Quebrada Blanca 铜矿二期项目，国内主要为巨龙铜矿二期、季德钼矿等；我们测算2026年全球钼供应为 30.3 万金属吨， 3 年 CAGR 为 4%。钼供应将长期偏紧，缺口分别为-3.7 /-3.8/-4.2 万吨，钼价中枢将逐步上行。
    控股矿山资源优厚，参股矿山增厚利润。 公司除了手握金堆城（持股 100%）和东沟钼矿（持股 65%）两大优质矿山，我们测算2023 年并表产量近 2.3 万吨、权益产量近 1.9 万吨； 还参股了季德钼矿（持股18.3%、爬产中）和沙坪沟钼矿（持股10%，我们预计 2027 年投产）；参股矿山完全达产后有望增加超过 0.3 万吨权益产量，进而增厚公司利润。我们测算2023年公司钼产量全球、全国占比分别为 9%/20%。
    最纯、最稀缺、弹性最大的钼资源标的。 我们选取洛阳钼业、紫金矿业、中国中铁三家公司和金钼股份进行对比，在钼的利润占比和商品-股价联动性方面，金钼股份表现均强于同行；即使钼价处于历史较高位置，当钼价上涨幅度 50%，归母净利润增幅为92%，对应 PE 为 7 倍，公司盈利弹性仍然较为可观。
    高分红延续。 2023 年公司分红比例为 42%； 2008-2023 年公司累计分红比例高达 75%，显著高于申万有色行业平均水平； 2023 年公司股息率为 4.2%。强盈利和大比例分红共振，投资价值彰显。
    盈利预测、估值和评级
    我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 120/125/134 亿元，预计实 现 归 母 净 利 润 分 别 为 33/35/37 亿 元 ， EPS 分 别 为1.01/1.08/1.14 元，对应 PE 分别为 11.9/11.3/10.6 倍。考虑公司历史估值在行业中水平，给予公司 2024 年 17 倍 PE，目标价17.17 元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    产品价格波动风险；安全环保管理风险；元素替代风险。

1Q业绩表现靓丽，看好宠食龙头加速品牌高端化

乖宝宠物(301498)
    业绩简评
    4 月 15 日公司披露 23 年业绩及 24Q1 季报， 23 年收入 43.27 亿元（同比+27.4%），归母净利 4.29 亿元（同比+60.7%）。 23Q4 收入12.15 亿元（同比+33.5%），归母净利 1.14 亿元（同比+129%），每10 股派发红利 1.7 元。 24Q1 收入 10.97 亿元（同比+21.3%），归母净利 1.48 亿元（同比+74.5%）， 1Q 业绩超预期。
    经营分析
    自主品牌直营渠道高速增长， 主粮为主要成长驱动， OEM 稳健恢复。 1）分业务角度： 23 年自主品牌/OEM 业务收入 27.4/14.1 亿元，同比+34.2%/+18%，公司以主品牌麦富迪为基础，推出麦富迪BARF 系列等新品类，弗列加特定位高端猫品牌快速成长； 2）分渠道：直营+经销双线运行，敏锐捕捉直播电商风口，强势入驻抖音等平台，凭借精准营销与内容驱动，人群资产得以有效扩容， 23年直营/经销收入 12.4/16.7 亿元，同比+57%/+19.1%。 3）分品类：23 年主粮/零 食/保健品 营收 20.9/21.7/0.57 亿 元 ，同比+50.4%/+10.9%/+54.4%。
    产品升级加快品牌高端化进程、供应链数字化建设显著提振盈利能力。 23 年毛利率 36.8%（同比+4.3pct） ,预计主要受以下因素影响： 1） 成本端： 供应链优化改进+鸡肉价格处于低位； 2） 产品升级加速： 先后推出麦富迪 Barf、 弗列加特大红桶冻干、烘焙粮等明星系列，跻身猫粮高端市场头部品牌。 23 年主粮/零食毛利率36%/37.2%（+1.3/6.4pct）； 3）高毛利的直营渠道收入占比提升至 28.6% （ +5.4pct ）。 23 年销 售 /管 理 & 研发 费 用率 同 比+0.6/+0.26pct 至 16.7%/7.5%，净利率 10%（同比+2.1pct）。
    24Q1： 收入同比+21.3%，毛利率 41.1%（+6.9pct） , 销售/管理&研发费用率同比+2.9/+0.5pct 至 17.3%/7.1%，净利率 13.6%（同比+4.1pct）。
    国内宠食品牌领跑者，品牌布局完善，成长路径清晰。 公司基于强消费者需求洞察力形成较强的产品创新迭代， 且凭借强大线上精细化运营力实现持续领先。 主品牌麦富迪针对细分营养功效推出系列新品，高端副牌弗列加特对标外资高端品牌积极破圈拓新，保持高速成长， 中期看好国货优质自主品牌份额持续提升。
    盈利预测、估值与评级
    我们看好公司作为本土优质宠食品牌势能提升、 产品升级渠道开拓提供持续成长动能， 预计公司 24-26 年归母净利分别为 6.05、7,64、 9.83 亿元， 同比+41.1%/+26.2%/+28.7%,当前股价对应 PE分别为 32、 26、 20X， 维持 “买入”评级。
    风险提示
    原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险；股东减持风险。

公司业绩扭亏为盈，收拾旧山河再出发

富瑞特装(300228)
    业绩简评
    2024 年 4 月 16 日公司披露年报，全年实现营业总收入 30.4 亿元，同比上升 89.3%，归母净利润为 1.5 亿万元， 同比增长 165.8%。其中， Q4 实现营收 9.3 亿元，同比上升 80.0%；实现归母净利润1.1 亿元， 同比扭亏为盈， 公司业绩超预期。
    经营分析
    全年利润由亏转盈， Q4 单季度贡献全年六成业绩。 公司全年利润大幅度增长主要系： 1） 2023 年 LNG 重卡放量超预期， 2023 年全年 LNG 重卡销售约 15.1 万辆， 同比增长 307.2%， 公司作为 LNG重卡气瓶头部企业， 2023 年低温储运应用设备业务营收同比增长187.6%； 2）报告期内，公司重装设备业务快速增长，截止到 2023年底，重装设备业务营收同比增长 133.2%； 3） 随着国家中西部偏远井口气资源的开发力度逐渐加大，报告期内公司的 LNG 运维加工服务及销售业务规模保持稳定增长。
    主业快速反转，氢能提升整体估值。 LNG 重卡驱动并非单纯油气价差导致，长期可控能源利好终端应用市场，油气价差并非驱动天然气重卡最大原因，国内能源未来的自主可控与长期 LNG 价格向下催生终端用户需求旺盛，今年天然气重卡将成公司亮点之一；稳健可持续业务推动公司业绩企稳，重型装备业务与天然气能源服务构筑后续业绩基底，相较于天然气重卡需求的起量，公司前些年针对重装出海与能源服务的左侧布局进入收获期，随着重装客户与海外头部客户长期绑定，订单有望满负荷，能源服务业务将构成公司最大亮点，构筑利润全新高增量；公司布局氢储运高精尖环节， 其氢瓶阀门客户覆盖大部分头部企业，国产化渗透将加速 ，液氢公司左侧布局 ， DN25~DN50 液氢用紧急切断阀、DN15~DN100 液氢用截止阀共计 121 套液氢用阀门已发往项目现场。
    盈利预测、估值与评级
    公司主业毛利率和净利率双升叠加氢能储运进入关键期，业绩逐步进入释放期， 2024-2026 年归母净利润为 3.0/4.7/6.0 亿元，对应的 EPS 分别为 0.52/0.82/1.03 元， PE 为 16/10/8 倍，维持“买入”评级。
    风险提示
    燃料电池发展不及预期；储运落地发展不及预期；油价大幅下跌影响天然气经济性

特高压在手订单充足，增量业务多点开花

许继电气(000400)
    23年业绩维持稳步增长，23Q4利润增速亮眼
    23年合计实现营收170.61亿元，YOY+13.5%；归母净利润10.05亿元，YOY+28.0%；扣非归母净利润8.69亿元，YOY+21.8%。毛利率18%，净利率6.95%。
    23Q4实现营收63.97亿元，YOY+8.2%；归母净利润2.33亿元，YOY+70.2%；扣非归母净利润1.5亿元，YOY+68.6%。毛利率16.8%，净利率4.4%。
    业务分拆来看：
    1、直流输电系统：实现收入7.2亿元，yoy+3.1%，毛利率42.3%，yoy-4.1pcts。毛利率变化主要系受产品结构影响，直流输电系统板块低毛利率的数字化换流站、直流配网、测量装置等产品占比提升。
    2、智能变配电系统：实现收入45.8亿元，yoy-0.9%，毛利率22.7%，yoy-1.6pcts。
    3、智能中压供用电：实现收入31.4亿元，yoy+14.3%，毛利率16.3%，yoy+1.3pcts。
    4、智能电表：实现收入34.8亿元，yoy+12.6%，毛利率25.2%，yoy-0.4pcts。未来业绩增长点：特高压在手订单充足，增量看氢能、出海等
    1）特高压订单方面，2023年度确认收入的特高压大项目包括白鹤滩-浙江、葛南换流站改造等；在手订单包括金上-湖北、哈密-重庆、三峡阳江青洲等直流线路的部分换流阀，陇东-山东、宁夏-湖南等线路部分直流测量装置，以及部分换流站项目；截至2024年4月12日在手订单合计超过16亿元。
    2）氢能方面，设立氢源技术分公司，聚焦IGBT制氢电源、氢电耦合等产品与方案；2023年公司IGBT制氢电源实现首台套订货。
    3）海外市场方面，公司2023年国际业务实现收入1.53亿元，yoy+98%；实现毛利率20.02%，yoy+3.98pct；收入增速及盈利能力改善均有亮眼表现。盈利预测
    公司2023年经营业绩持续稳步增长，我们看好公司1）受益2024-2025年的特高压建设投运高峰期；2）受益配网自动化的投资增长；3）氢能、海外市场等贡献业绩增量。
    基于公司23年经营情况，我们调整公司24-26年营业收入预测至213.6、252.7、290.7亿元（原值为24年228.5亿元），归母净利润预测至12.7、15.1、17.5亿元（原值为24年16.7亿元），yoy+26.07%/+19.25%/+15.50%，对应当前估值22、18、16X PE，维持“买入”评级。
    风险提示：特高压项目建设进度不及预期、电网投资不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、贸易政策及境外销售风险。

外销业务持续复苏，Q4收入增速转正

荣泰健康(603579)
    事件：荣泰健康公布2023年年报及2024年一季度业绩预增公告。2023年实现收入18.6亿元，YoY-7.5%，实现归母净利润2.0亿元，YoY+23.4%；经折算，Q4单季度实现收入5.6亿元，YoY+25.8%，实现归母净利润0.5亿元，YoY+32.2%。公司预计2024Q1实现归母净利润5925.2万元~6458.5万元，YoY+58.0%~+72.2%。我们认为，海外按摩椅需求回暖，荣泰外销业务持续复苏，盈利能力逐步改善。
    Q4单季收入增速转正：分区域来看：1）海外需求持续复苏，荣泰灵活调整产品策略，下半年海外订单持续恢复，我们推断Q4公司外销收入同比明显提升。2）国内线下消费活动逐步恢复，荣泰深化渠道改革，加大在终端渠道拓展、新品上市推广、店面形象升级等方面的投入，线下销售稳步增长。考虑到线上竞争加剧，且摩摩哒处于组织结构调整中，我们推测2023Q4和2024Q1荣泰线上收入仍有所承压。据久谦数据显示，2023Q4/2024Q1荣泰双品牌（荣泰+摩摩哒）线上销售额YoY-23.0%/-21.2%。展望后续，公司持续调整产品策略，推出不同价位段产品，以满足各市场的不同需求，同时制定积极的销售政策，后续收入有望回升。
    Q4盈利能力同比提升：Q4荣泰归母净利率为9.2%，同比+0.4pct。公司盈利能力同比持续改善，主要因为：1）公司强化降本增效，采取销售费用精准投放、减少不必要开支等措施，Q4期间费用率同比-1.6pct，其中销售费用率同比-4.8pct。2）受益于汇率和原材料价格回落等因素，Q4毛利率同比+1.4pct。考虑到荣泰预计2024Q1归母净利润同比大幅提升，我们推测公司盈利能力延续改善趋势。后续随着消费复苏推动收入规模回升，公司盈利能力有望持续提升。
    Q4单季经营性现金流同比明显改善：荣泰Q4经营性现金流净额+2.0亿元，YoY+101.4%。公司经营性现金流状况明显改善，主要因为：1）销售规模回升，Q4销售商品、提供劳务收到的现金YoY+9.9%。2）原材料价格下降，且公司购买原材料及商品支付货款周期延长，Q4购买商品、接受劳务支付的现金YoY-17.2%。分红率水平同比提升：荣泰拟向全体股东每10股派发现金红利10.00元（含税），同时以资本公积向全体股东每10股转增3股。合计拟派发现金股利1.3亿元，分红率为66.4%，较2022年分红率明显提升（2022年为41.3%）。按2024年4月15日收盘价计算股息率为5.0%，股息率较高。
    投资建议：荣泰积极完善内销渠道，随着消费景气改善，公司内销收入有望回归快速增长轨道；同时公司不断拓展海外市场，外销收入有望持续回升。我们预计公司2024~2026年EPS分别为1.91/2.25/2.61元，维持买入-A的投资评级，给予公司2024年15倍PE，6个月目标价为28.62元。
    风险提示：原材料价格大幅上升，人民币大幅升值，海外贸易政策风险。
   

东鹏饮料：全年业绩高增收官，平台化发展可期

东鹏饮料(605499)
    事件：公司发布2023年年报，全年实现收入112.63亿元，同比+32.42%，归母净利润20.40亿元，同比+41.60%，实现扣非净利18.70亿元，同比+38.29%。其中2023Q4实现收入26.22亿元，同比+40.88%，实现归母净利3.84亿元，同比+39.69%，扣非净利3.68亿元，同比+27.72%。
    全国化扩张稳步推进，新品增长势头强劲。2023年公司顺利迈过百亿收入体量，业绩增长亮眼。分产品看：1）东鹏特饮全年实现收入103.36亿元，同比+26.48%，其中Q4实现收入23.42亿元，同比+31.55%。全年吨价/销量同比-1.4%/+28.2%，吨价略有下降与不同包装规格产品占比变化有关。2023年公司一方面加速终端网点的开拓，另一方面通过加大冰柜投放力度，持续打造终端高势能陈列，以及提升消费需求数字化分析能力的方式提升单点卖力，公司通过数智化系统活动已累计获得不重复扫码的消费者ID超1.9亿用户数，全年收入超目标达成。据尼尔森数据，全年东鹏特饮销售量市占率同比提升6.32pct至43.02%，排名市场第一，销售额市占率同比提升4.32pct，单500ml瓶装饮料销售额已成为中国市场饮料单品SKU第三位。2）其他饮料全年实现收入9.15亿元，同比+186.65%，其中Q4收入同比增长252.6%。全年吨价/销量同比+19.0%/+141.0%。全年补水啦+大咖合计实现收入5.76亿元，合计占比5.11%，2023年公司新推“补水啦”电解质水、“乌龙上茶”无糖茶等新品，预计其中补水啦收入超4亿元，大咖全年表现较平稳，预计收入超1亿元，无糖茶等新品在旺季末8月推出，体量较小。
    分地区看，全年广东地区实现收入37.61亿元，同比增长12.1%，占比下降0.62pct至33.4%，广东地区在精耕策略下延续双位数增长。省外地区华东/华中/广西/西南/华北分别实现收入15.2/14.0/9.8/11.2/10.1亿元，同比增长48.4%/32.8%/9.8%/64.7%/64.8%，省外网点开拓加速，其中华东、西南、华北地区均在去年增速高基数下延续高质、快速增长，全年公司净增经销商202家至2981家，单个经销商体量同比增长23.5%至377.4万元。截止2023年底。公司终端网点数量增长13.4%至340余万家。
    原材料价格下行贡献成本弹性，盈利水平稳步提升。2023年公司毛利率同比+0.74pct至43.07%，Q4整体毛利率同比+0.52pct至44.90%，全年东鹏特饮/其他饮料毛利率分别提升2.1/0.1pct，全年虽白糖价格上涨，但PET、纸箱原材料价格下降较多贡献毛利率上升。费用方面，全年销售/管理/财务费用率分别为17.36%/3.27%/0.02%，分别同比+0.32/+0.27/-0.46pct，其中Q4销售/管理/财务费用率分别同比+0.86/+1.16/+0.66pct，全年整体费用率控制稳定，销售及管理费用率略有提升主因广告赞助、冰柜投放及员工奖金增加所致。全年净利率稳步提升，同比提升1.17pct至18.11%，其中Q4同比-0.13pct至14.65%。
    2024年有望延续高增，向多元化平台公司迈进。展望2024年，预计Q1延续动销高增趋势，库存保持低位水平，网点开拓加速。全年公司制定收入、利润均不低于20%的目标指引，预计通过省外网点扩张以及单点精耕方式延续快增，今年预计网点量净增40万家。同时新品发力继续贡献增量，今年补水啦将新增多种规格及口味产品，并通过运动流汗场景专案进行推广，无糖茶今年将推出2款新口味，在行业风口驱动下有望实现快速放量增长，今年大咖预计增长稳健，其他新品包括VIVI鸡尾酒、椰汁等作为新品储备也有望实现放量增长，产品矩阵日益完善，新品规划思路逐步清晰。预计在大单品全国化发展以及新品快速放量的推动下，全年延续高速增长。
    盈利预测：我们预计2024-2026年实现收入144/178/217亿元，同比增长28%/26%/24%，实现利润27/34/43亿元，同比+31%/28%/26%，对应PE28/22/17X。我们按照2024年业绩给32倍PE，一年目标价216元，维持“买入”评级。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品推广不及预期；网点开拓不及预期。

摆脱行业下行周期，6nm商用芯片流片成功

晶晨股份(688099)
    核心观点
    2023年营收及毛利率同比小幅下滑，净利润受费用影响较大。公司发布年报，2023年实现营收53.71亿元（YoY-3.1%），归母净利润4.98亿元（YoY-31.5%），扣非归母净利润3.85亿元（YoY-42.4.0%），毛利率为36.4%（YoY-0.7pct）。其中，全年股权激励对归母净利润的影响为1.58亿元，剔除上述股份支付费用影响后，2023年归母净利润约为6.56亿元。
    1Q24年营收同比增长33%，归母净利润同比增311%。公司发布业绩预告，1Q24年实现营收13.78亿元左右（YoY+33.1%），归母净利润1.25亿元（YoY+310.7%），扣非归母净利润1.17亿元（YoY+391.0%），研发费用为3.28亿左右，较去年同期增长0.46亿元左右。1Q24股权激励对归母净利润的影响为0.37亿元左右，剔除上述股份支付费用影响后，1Q24归母净利润约为1.66亿元。公司预计2Q24和全年营收将同比进一步增长。
    2023年芯片销售1.34亿颗，Wi-Fi芯片出货量大幅提升。2023年实现芯片销售1.34亿颗（YoY-5.11%），其中多媒体智能终端芯片销售量1.25亿颗（YoY-9.6%），实现销售收入52.92亿元（YoY-4.2%），毛利率36.5%（YoY-0.58pct）；其他芯片售量879万颗（YoY+219.0%），实现销售收入0.79亿元（YoY+242.8%），毛利率27.43%（YoY-5.8pct），主要系Wi-Fi芯片出货量上升。
    研发投入持续增强，携优质客户及新品继续提升全球市场占比。2024年公司研发费用12.83亿元（YoY+8.27%），研发人员同比增加约99人。高强度研发投入产生的效果逐步显现：近期首颗6nm商用芯片流片成功，Wi-Fi新产品流片成功（三模组合Wi-Fi6+BT5.4+802.15.4，支持Thread/Zigbee，可赋予终端产品Matter控制器、IoT网关等应用），8k芯片已顺利通过运营商招标认证测试，即将在国内运营商市场批量商用。随着消费电子市场整体需求的继续回暖，新的增量市场的继续开拓和新产品销量扩大，凭借不断扩充的全球优质客户群和不断增强的客户黏性，公司经营将会继续改善。投资建议：国内领先智能终端SoC设计公司，维持“买入”评级。
    我们预计2024-2026年公司营收64.60/79.76/95.62亿元（2024-2025前值68.12/85.68亿元），归母净利润7.65/11.44/16.77亿元（2024-2025前值7.78/12.49亿元）。当前股价对应2024年27.3倍PE，维持“买入”评级。
    风险提示：需求不及预期；新品研发导入不及预期等。

银都股份：持续扩大海外仓库铺设，注重研发智能化新产品

银都股份(603277)
    投资要点
    公司发布2023年报，全年业绩同比+13.54%，23Q4业绩同比+31.18%。2023全年公司实现营业收入26.53亿元，同比下降0.39%，实现归母净利润5.11亿元，同比+13.54%；扣非归母净利润4.96亿元，同比+21.87%。营业收入略降原因是主要产品销量增加的情况下，因海运成本大幅下降，销售价格相应大幅下调。2023年公司销售毛利率为43.5%，同比+5.71pct；销售净利率为19.26%，同比+2.4pct。公司2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为14.56%/5.67%/2.47%/-2.01%，同比+3.18pct/+0.13pct/-0.05pct/-0.67pct，其中销售费用率同比上升较大，主要是由于2023年公司展会费、薪酬及仓库费用增加。23Q4公司实现营收5.96亿，同比+9.49%，实现归母净利润1.04亿，同比+31.18%；扣非归母净利润1.0亿元，同比+40.28%。
    23年主要产品毛利率提升，连锁市场打开国内增量。分业务来看，2023年公司商用餐饮制冷设备收入19.63亿元，同比-1.11%，毛利率为44.92%，同比+7.05pct；西厨设备收入4.51亿元，同比+4.64%，毛利率为41.43%，同比+2.32pct；自助餐设备收入1.59亿元，同比-12.29%，毛利率为34.6%，同比+1.73pct。分销售地区来看，国外收入23.92亿元，同比-4.8%，占总收入的90.19%；国内收入2.29亿元，同比+91.07%，占比8.65%。国内餐饮业逐渐复苏以及公司在国内连锁市场的开拓，公司内销收入取得了一定的增长。
    持续扩大海外仓库铺设，注重研发智能化新产品。公司推动全球化市场布局，持续实施英国自有海外仓的建设项目，并推进法国的仓库选址及建设工作。截至2023年底，公司已完成31个海外仓的铺设。海外产能建设方面，2023年泰国生产基地地块二的一期项目厂房已经完成建设。公司新增“设备智能化”发展战略，公司新研发的“智能薯条机器人”，获得了美国餐饮协会大展颁发的2023年厨房科技创新奖和2024年厨房科技创新奖。
    投资建议：公司经过多年发展，在海外成为具有一定影响力的商用餐饮设备供应商，受益于海外餐饮需求增长，积极布局智能化产品，未来增长可期。预计2024-2026年归母净利润为6.65、8.70、10.50亿元，对应PE18、14、11倍，具备估值性价比，维持“买入”评级。
    风险提示：新产品开拓不及预期，全球贸易形式恶化，主要材料价格波动的风险。

新产品持续导入

华特气体(688268)
    事件
    4月13日，公司披露2023年年度报告，23年公司实现营收15.00亿元，同比-16.80%；实现归母净利润1.71亿元，同比-17.18%；实现扣非归母净利润1.61亿元，同比-20%。
    投资要点
    23年稀有气体原料价格变动等影响特气营收。23年公司实现营收15.00亿元，同比-16.80%。主营业务分行业看，23年公司特种气体/普通工业气体/设备及工程分别实现营收10.23/2.27/2.01亿元，同比-22.67%/+3.11%/-13.98%。TECHCET预计，23年全球电子特气市场规模约51亿美元，同比增速仅为1.98%，较22年增速下滑8.22%。22年稀有气体原料价格大幅上涨导致公司产品价格和收入上涨，23年稀有气体原料回归正常水平导致公司稀有气体产品销售价格和收入下降；同时受消费电子等需求不振、下游半导体厂稼动率下降等影响，23年公司电子特气业务收入和营业利润下降。23年公司实现归母净利润1.71亿元，同比-17.18%；实现扣非归母净利润1.61亿元，同比-20%。23年报告期内因可转债发行完成，公司增加可转债利息费用，对公司利润亦造成一定影响。
    特气新品与全产业链产品推出等带动毛利率提升。23年公司实现毛利率30.59%，分行业看，23年公司特种气体/普通工业气体/设备及工程分别实现毛利率36.21%/14.04%/9.88%，同比+5.32pct/+1.62pct/-2.70pct，整体毛利率的提升主要系出口带动、国内特气新品推出以及全产业链产品推出。毛利率方面，对于境内业务，公司的普通工业气体业务由于在下游用途、竞争格局产品附加值等原因，毛利率与特种气体有所差异；特种气体由于具有定制化、高附加值、客户粘性强等特点，毛利率较高。对于境外业务，客户主要为专业气体公司，需要通过其销售渠道打入国际知名半导体制造企业，其产品毛利率相对国内直销产品略低。公司亦同时通过海外布局方式优化海外销售模式，进一步提升直供比例及盈利能力。
    持续研发先进制程产品，不断夯实新产品导入市场的先发优势战略。公司自主研发的全产业链产品——锗烷通过了韩国最大存储器企业的5nm制程工艺产线的认证并产生订单。公司产品已批量供应28nm、14nm、7nm等产线，并且公司的部分氟碳类产品氢化物已进入到5nm的先进制程工艺中使用并不断扩大覆盖范围23年报告期内，公司的准分子激光气体产品通过Coherent（相干德国公司ExciStar激光器的193nm测试，进一步提高公司在准分子激光气体领域内的认可度和知名度。目前，公司一方面聚焦成熟制程应用产品的多品类开发，丰富更多品类数量；另一方面聚焦成熟制程向先进制程产品应用的持续研发，通过两方面相结合保持公司产品的竞争优势。同时，公司以乙硅烷为切入点重点开发的硅基系列产品（含硅基前躯体），以及推出的新型氟碳类产品（主要应用于3D NAND的蚀刻和用于KrF激光锐利蚀刻半导体电容器图形的干工艺），均为电子特种气体中用量较大、盈利能力较高的单品，且从全产业链端研发并供应，有助于盈利能力的提升。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入19.41/24.18/30.03亿元，分别实现归母净利润2.32/3.17/4.19亿元，当前股价对应2024/2025/2026年PE分别为23/17/13倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    技术更迭、产品更新换代或竞争加剧的风险，主要原材料价格波动的风险，主要产品价格波动的风险，产品质量风险，安全生产的风险，应收账款坏账风险，存货规模较大的风险，汇率变动的风险，商誉减值风险，产业政策环境调控风险，全球经济低迷风险

2024年一季报点评：业绩持续超预期，龙头尽显风范

宁德时代(300750)
    投资要点
    事件：公司Q1实现收入798亿元，同环比-10%/-25%，归母净利润105亿元，同环比+7%/-19%，扣非净利润92.5亿元，同环比+19%/-29%；毛利率26.4%，同环比+5pct/0.8pct，归母净利率13.2%，同环比+2pct/+1pct。业绩好于市场一致预期90-100亿元，大超市场预期。
    Q1亮点如下：
    1）Q1出货量95gwh，国内爆款车贡献增量，超预期。我们预计Q1出货量95gwh，同环比+24%/-20%，其中储能出货近19gwh，同环比+35%/-10%，占比20%。1-2月公司全球动力装机36gwh，市占率38.4%，我们预计Q1装机60-65gwh，同比增30-40%；Q1公司国内装机41gwh，同比增41%，份额提升5pct至49%，主要受益问界、小米、理想等订单拉动。公司Q1末库存略降，仍保持低库存状态。我们预计全年出货量480-500gwh，同比23-28%，其中储能出货量90-95gwh，增长35%。
    2）Q1均价基本稳定，毛利率微增，单wh毛利稳定。我们测算Q1电池均价接近0.8元/wh，环比下降4%，毛利率近29%，环比微增；电池单wh毛利0.22元/wh，环比持平，单wh利润预计为0.095元/wh，环比下降20%，主要由于期间费用率环比提升近4个点。由于电池价格已充分见底，全年公司单wh毛利将维持稳定。
    3）增值税加计扣除增厚其他收益，27年前具备持续性。Q1公司其他收益为32亿元，同环比+135%/72%，其中增值税加计扣除14亿元、补助18亿元。我们测算23年公司增值税加计扣除可冲回20亿元+，将于24年确认，其中Q1当期增值税加计扣除冲回4亿元，其余10亿为23年递延确认，该政策优惠持续至27年底。
    4）Q1汇兑损失影响，费用率较高。Q1期间费用103亿元，同环比+16%/+7%，期间费用率13%，同环比+3pct/+4pct，其中销售费率4.2%，同环比+1/-3pct；管理费率2.9%，同环比+0.8/+1.4pct；研发费率5.4%，环比+2pct，同比持平；财务费用率0.4%，同比+1pct/3pct，主要由于Q1确认16亿元汇兑损失。
    5）预计负债持续增加，现金流亮眼。Q1末预计负债为573亿元，新增57亿元，其中我们预计返利与质保金各占50%，持续平滑电池价格波动对盈利影响。Q1末存货440亿元，同环比-31%/-3%；Q1经营性净现金流284亿元，同环比+35%/-29%；资本开支71亿元，规模缩减，后续资本开支将集中于海外基地。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司一季度出货超市场预期，我们上修24-26年归母净利润预期502/622/768亿元（此前预期463/568/705亿元），同比增14%/24%23%，对应PE为17/14/11x，基于公司全球电池龙头地位，给予24年25x，对应目标价285元，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。

2023年年报点评：23年业绩承压，关注半导体行业复苏和新产品放量

华特气体(688268)
    投资要点
    事件：2023年公司实现营业收入15.00亿元，同比减少-16.80%；归母净利润1.71亿元，同比减少17.18%；扣非归母净利润1.61亿元，同比减少20.00%；加权平均ROE同比降低4.39pct，至9.77%。
    23年公司业绩短期承压，特气、工业气体毛利率提升。公司收入利润承压，主要系稀有气体价格回归叠加半导体下行周期等短期因素所致。分业务来看，2023年1）特种气体：营收10.23亿元，同减22.67%，占主营业务收入比重68.16%，毛利率提升5.32pct至36.21%。其中，光刻及其他混合气体利润波动是影响特气板块利润的主要因素。受价格影响，光刻及其他混合气体收入下降57.73%至2.53亿元，原料价格同样下降，毛利率提升12.61pct至41.40%；2）普通工业气体：营收2.27亿元，同增3.11%，毛利率14.04%，同增1.62pct；3）设备及工程：营收2.01亿元，同减-13.98%，毛利率9.88%，同减2.70pct。2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.83%/5.93%/3.36%/1.60%，同比分别增加1.16/0.82/0.03/2.00pct。财务费用提升主要系新增可转债利息费用所致。
    半导体需求结构性复苏，公司覆盖国内外核心半导体企业有望受益。伴随AI产业不断发展，相应的算力芯片、存储芯片等芯片需求有望快速增长，为电子特气需求贡献重要增量。据SEMI报告，全球2024年半导体每月晶圆(WPM)产能将温和增长6.4%。据TECHCET，受半导体行业环境低迷影响，2023年半导体材料需求同比下降6%，2024年有望增长7%。公司经过长期的产品研发和认证，成功实现对国内12寸集成电路制造厂商超过90%的客户覆盖率（长江存储、中芯国际、华虹宏力、华润微等），并进入全球领先半导体企业供应链体系（英特尔、美光科技、德州仪器、台积电等），受益半导体行业复苏。
    扩产+国产替代新品导入贡献增长，先进制程产品持续推进。1）先进制程方面不断取得突破，高纯溴化氢是芯片先进制程中的核心气体之一，公司可转债募资金已投入溴化氢研发中；自研锗烷通过韩国最大存储器企业的5nm制程认证并产生订单，并批量供应28nm、14nm、7nm等产线。2）布局大单品氟碳和硅基系列产品全产业链。六氟丁二烯应用前景广阔、进口替代空间大、附加值高，公司通过认证并在供应和扩充产能中。乙硅烷作为硅基系列产品切入点已认证，经检验后可快速投产。
    打通海外直销模式，推动全球化战略布局。1)公司收购新加坡AIG后，24年海外业务可逐渐转为直销模式，直供比例增加提升盈利能力。2）设立泰国子公司，23年现场制气在建项目增加2个，贡献高毛利收入。3）多款产品已通过新加坡“3D NAND制造厂商”的认证，赋能公司拓展东南亚市场。4）投资马来西亚公司，更全面覆盖东南亚市场。
    盈利预测与投资评级：受半导体行业影响，我们下调2024-2025年公司归母净利润从2.5/3.1亿元至2.2/2.9亿元，预测2026年归母净利润3.7亿元，2024-2026年PE24/18/14倍（2024/4/15），维持“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、项目研发不及预期、价格波动风险。

公司简评报告：业绩符合预期，新活素快速放量

西藏药业(600211)
    核心观点
    事件：公司发布2023年报，2023年实现营业收入为31.34亿元（+22.69%），归母净利润为8.01元（+116.56%），扣非归母净利润为7.85元（+112.49%）。
    减值损失拖累公司表观业绩，新活素收入快速增长。2023年由于各种不利因素影响，公司计提依姆多无形资产减值准备18960.56万元，减少归母净利润17379.25万元；同时由于斯微生物股权的公允价值变动，减少归母净利润19019万元，上述因素对公司表观利润造成一定负面影响。产品销售方面，核心品种新活素销量为777.61万支，同比增长26.24%；销售收入为281649.03万元，同比增长25.13%。诺迪康收入为9748.55万元，同比增长126.30%，预计主要是受益于颗粒剂型放量带动。分季度来看，2023Q4公司实现营业收入7.66亿元，同比增长28.48%，与2023Q3相比收入环比出现显著增长，表明行业升级整顿政策对于新活素推广销售的影响已经趋于稳定。
    新活素医保谈判结果好于预期，产能释放带动新一轮增长。新活素在2023年末的医保谈判中成功续约，2024-2025年医保支付价为424.98元/支，降幅仅为4.5%，好于市场预期。新活素生产线的扩建正在进行之中，目前处于药政报批、检查、审评阶段，建设完成后年产能将达到1500万支，将有力支撑新活素未来的增长。
    盈利预测和估值。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为34.43亿元、39.42亿元和42.58亿元，同比增速分别为9.8%、14.5%和8.0%；归母净利润分别为10.55亿元、12.24亿元和13.40亿元，同比增速分别为31.8%、15.9%和9.6%，以4月12日收盘价计算，对应PE分别为10.3倍、8.9倍和8.1倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产品利润率下滑；新活素销售不及预期；资产减值。
   

扩产稳步推进

沪硅产业(688126)
    事件
    4月13日，公司披露2023年年度报告，23年公司实现营收31.90亿元，同比-11.39%；归母净利润1.87亿元，同比-42.61%扣非归母净利润-1.66亿元。
    投资要点
    半导体周期性叠加扩产折旧等影响业绩。23年公司实现营收入31.90亿元，同比-11.39%，主要系半导体周期性影响。根据SEMI23年全球半导体硅片（不含SOI）出货面积合计12,602百万平方英寸，同比-14.35%。结合Gartner、Techinsights等机构的中长期预测，预计受新能源汽车、大数据以及人工智能等产业的快速发展驱动，半导体产业将在24年恢复增长、进入周期性上升通道。尽管23年半导体行业受终端市场需求疲软影响，公司作为国内领先的半导体硅片供应商，通过持续的市场开拓和新产品开发，主要产品300mm、200mm及以下硅片（含SOI硅片）仍保持稳定的产能利用率和出货量。利润端，23年公司实现归母净利润1.87亿元，同比-42.61%，主要系受整体经济环境和半导体市场影响，本期营收下降，叠加公司扩产过程中不可避免的前期投入和较大的固定成本，以及较高的研发费用，本期利润承压。
    扩产持续推动半导体产业链国产化进程。23年公司200mm及以下半导体硅片(含SOI硅片)/300mm半导体硅片分别实现营收14.52/13.79亿元，毛利率分别为17.23%/10.45%，同比-9.22pct/-1.90pct。产能建设方面：
    1）截止23年报告期末，公司子公司上海新昇正在实施的新增30万片/月300mm半导体硅片产能建设项目实现新增产能15万片/月，公司300mm半导体硅片合计产能已达到45万片/月，并且在23年12月当月实现满产出货；预计到24年底，上海新昇二期30万片/月300mm半导体硅片产能建设项目将全部建设完成，实现公司300mm硅片60万片/月的生产能力建设目标。此外，上海新昇已与太原市人民政府、太原中北高新技术产业开发区管理委员会签署合作协议，计划与其他投资方共同在太原当地投资建设“300mm半导体硅片拉晶以及切磨抛生产基地”。太原生产基地计划总投资额91亿元，预计将于24年完成中试线的建设。上海新昇将通过太原生产基地的建设巩固公司在国内半导体硅材料领域的领先地位，进一步扩充产品种类、丰富产品组合，并以太原生产基地为载体，持续推动半导体产业链国产化进程。
    2）截止23年报告期末，公司子公司新傲科技和Okmetic200mm及以下抛光片、外延片合计产能超过50万片/月；子公司新傲科技和Okmetic200mm及以下SOI硅片合计产能超过6.5万片/月。23年报告期内，新傲科技继续推进300mm高端硅基材料研发中试项目，以更好地满足射频等应用领域市场和客户需求，现已建成产能约6万片/年的300mm高端硅基材料试验线，其子公司新傲芯翼也在积极开展关键技术研发、相关产品的工艺推广和市场开拓；此外，在外延业务方面，结合新能源汽车和工业类产品需求持续成长的市场情况，新傲科技与客户开展全方位合作，积极开拓IGBT/FRD产品应用市场。同时，公司子公司芬兰Okmetic在芬兰万塔的200mm半导体特色硅片扩产项目正在按计划建设，以满足日益增长的利基市场需求，巩固Okmetic在先进传感器、功率器件、射频滤波器及集成无源器件等高端细分领域的市场地位。
    投资建议
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入39.07/48.63/59.98亿元，分别实现归母净利润2.47/3.46/4.88亿元，当前股价对应2024/2025/2026年EPS分别为0.09/0.13/0.18元/股，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动的风险，市场需求不及预期风险，行业周期影响和业绩波动风险，行业竞争风险，商誉减值等财务风险。

设计类EDA首次占比过半，境内收入保持高增

概伦电子(688206)
    事件概述
    概伦电子于4月13日发布2023年年度报告。2023年，公司实现营业收入3.29亿元，同比增长18.07%；归母净利润-0.56亿元，同比下降225.5%；扣非归母净利润-0.67亿元，同比下降307.8%。
    设计类EDA首次占比过半，研发强度进一步加大
    收入端，2023年公司实现营收3.29亿元（yoy+18.1%）。EDA软件依然是公司最大的业务板块，实现营收2.03亿元（yoy+10.9%），其中制造类EDA为1.00亿元（yoy-4.11%），主要系下游尤其是存储类的客户需求出现一定波动性；设计类EDA为1.02亿元（yoy+31.2%），首次占比过半，我们认为设计类EDA的高增来自于NanoDesigner等一系列公司近年推出的软件在客户侧的规模导入。此外，公司的半导体器件特性测试系统和技术开发解决方案业务也贡献了较大的业绩增量，分别实现收入0.82亿元（yoy+33.8%）和0.43亿元（yoy+30.2%），前者系公司产品的市占率进一步提升，后者系公司技术开发范围的拓宽以及国内下游景气度较高。
    利润端，由于高强度的研发投入，2023年公司归母净利润为-0.56亿元。具体来看，公司研发人员数量由2022年的224人增长至2023年的358人，且硕士及以上学历达75%，使得研发费用率上升至72%，较2022年提升22pcts。从全球来看，EDA属于高度人才、技术密集型产业，海外龙头企业如Synopsys、Cadence研发费用率长期维持在30%-40%的区间，而国内包括公司在内的EDA企业整体仍属于追赶阶段，需要更高的研发投入强度，因此我们预计公司研发费用率或将维持在较高水平。
    境内收入高增，产品矩阵日益丰富
    分地区来看，受益于国产替代需求，公司境内业务增速显著高于海外，2023年境内收入2.11亿元（yoy+36.51%），占比提升至64.34%，我们认为替代需求的红利有望长期延续。同时在供给侧，除了内生研发外，公司先后收购了购福州芯智联和比利时EDA公司Magwel，前者在板级和封装级设计具有领先地位，后者两大核心工具ESD设计验证和功率器件设计分析PTM被全球头部模拟和功率半导体厂家使用多年。我们认为，随着产品矩阵的日益丰富，公司正在持续打开可触及的市场空间，2023年公司客户数为149户，同比增长18.25%；单客户收入达到219.9万元，也较2022年有所提升。
    投资建议：
    公司是国内少有的产品具备全球竞争力的EDA公司，当前充分受益于国内半导体行业的发展和自主可控的机遇，同时通过内生研发、外延收购及生态建设，逐步从制造类EDA向设计类全流程EDA拓展。我们预计公司2024-2026年收入分别为4.28/5.39/6.60亿元，归母净利润分别为-0.35/0.29/0.88亿元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为19.72元，相当于2024年20倍的动态市销率。
    风险提示：1）新产品研发进展不及预期的风险；2）海外市场风险；3）下游市场需求不及预期的风险；4）无法找到收购或战略投资标的的风险；5）技术人员流失的风险。
   

盈利能力持续提升，东南亚拓展值得期待

英诺特(688253)
    事件：英诺特发布2023年年报2024年一季度季报，业绩符合预期
    2023年度，公司实现营业收入4.78亿元，同比增长7.03%；归母净利润1.74亿元，同比增长15.44%；经营性净现金流2.60亿元，同比增长105.53%。利润率方面，2023年度公司综合毛利率、净利率分别提升至75.98%、36.39%，若剔除资产及信用减值影响，公司扣非归母净利润为1.96亿元，除以总收入后的净利润率达到41.10%。聚焦主业，公司非新冠呼吸道产品实现销售收入4.05亿元，同比增长246.17%；业务毛利率83.06%，同比减少1.40个百分点；产品均价16.46元/人份，同比下降6.09%，预计与甲乙流/肺支三联检产品占收入比重上升有关。
    2024年一季度，公司实现营业收入2.82亿元，同比增长109.36%；归母净利润1.46亿元，同比增长171.44%。利润率方面，2024年一季度公司综合毛利率、净利率分别进一步提升至83.55%、51.87%。公司一季度计提信用减值损失和资产减值损失合计为1938.48万元，主要系新冠产品相关的应收账款减值，若剔除这一影响，公司归母净利润达到1.65亿元，除以总收入后的净利润率达到58.76%。达到非新冠业务的历史新高，规模效应带来的利润率提升逻辑再得印证。
    积极布局海外业务，打造第二发展引擎
    公司高度重视海外市场，在新加坡成立了全资子公司作为未来国际市场发展的总部，并将东南亚市场作为公司在国际市场的切入点，复制国内成功的专业化营销策略。2023年，公司甲乙流/RSV/偏肺病毒四联检、肺支肺衣/RSV/腺病毒/柯萨奇病毒B组五联检均在境外获批，甲乙新抗原三联、RSB/腺病毒/偏肺病毒/副流感病毒抗原四联等产品的海外临床和注册亦在推进当中。受益于公司在泰国等境外市场推出的多款新产品，公司海外实现营业收入1305.91万元，剔除新冠业务后收入1271.74万元，同比增长272.16%，呈现良好的发展态势。
    我们认为，东南亚地区的传染病检测需求、医疗基建水平、患者支付能力与国内类似，呼吸道POCT联检产品能较好地提升当地传染病诊疗水平。公司率先出海，产品注册和渠道铺设初具，有望实现产品销售的持续快速放量。
    需求+政策两方面驱动呼吸道病原体检测行业高景气
    需求层面：2024年年初至今，呼吸道病原体检测保持较高景气度。根据国家流感中心数据，从2024年年初至2024年3月24日，全国流感监测网络实验室共累计检测13.13万份流感样病例监测标本，高于2023年同期水平（11.95万份）。
    政策层面：国家卫健委多次发文明确病原体检测以及联检的必要性。2024年2月国家卫健委发布《国家医疗质量安全改进目标（2024）》，明确要求提高住院社区获得性肺炎患者病情严重程度评估率、抗流感病毒药物使用前流感病原学诊断阳性率、住院患者抗菌药物治疗前病原学送检率。
    2024年3月国家感染病质控中心（由卫健委领导）发布《发热门诊患者就诊指引》，对医疗机构实验室检测能力提出要求：“医疗机构应结合传染病流行特点，配置多种病原体的抗原检测和抗原多联检项目。”、“二级及以上综合医院、传染病专科医院、儿童专科医院、中医医院应具备常见呼吸道感染病原体快速检测能力，妇幼保健院、肿瘤医院等专科医院、乡镇卫生院和社区卫生服务中心发热哨点应具备常见呼吸道感染病原体抗原检测能力。建议有条件的医疗机构再发热门诊开展对上述常见病原的即时检验和多联检项目，以进一步提高检测效率。”
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年营业收入分别同比增长37.2%、53.4%、42.5%；归母净利润分别同比增长64.8%、47.9%、39.8%，成长性突出；维持给予买入-A的投资评级，6个月目标价42.13元，相当于2024年20倍的动态市盈率。
    风险提示：
    假设及预测不及预期的风险、市场对呼吸道病原体检测产品的需求不及预期的风险、公司在研项目上市进程不及预期的风险、行业竞争进一步加剧的风险。
   

2023年年度报告点评：利润端短期承压，看好新业务放量推动盈利改善

鼎龙股份(300054)
    事件：
    4月9日，鼎龙股份发布2023年度报告。报告期内，公司实现营业收入26.67亿元，同比下降2%（若剔除珠海天硌出表影响，公司营业收入与上年同期基本持平）；归属于上市公司股东的净利润2.22亿元，同比下降43.08%。其中，Q4公司实现营业收入7.95亿元，同比增长3.72%，环比增长11.42%；归母净利润0.46亿元。
    点评；
    半导体业务逐季放量，看好2024年盈利改善
    CMP耗材：CMP抛光垫实现销售收入4.18亿元，同比下降8.65%；分季度收入分别为0.64/0.85/1.19/1.49亿元，其中Q4创单季度历史新高，环比增长25.68%，同比增长49.21%。CMP抛光液和清洗液共实现销售收入0.77亿元，同比增长330.84%。分季度收入分别为0.12/0.15/0.22/0.29亿元，2023年季度间复合增长率达35%，抛光液、清洗液放量节奏趋势明显。半导体显示材料：显示材料实现销售收入1.74亿元，同比增长267.82%；分季度收入分别为0.13/0.37/0.53/0.67亿元，2023年季度间复合增长率达72%，公司已成为国内部分主流面板客户YPI、PSPI产品的第一供应商。高端光刻胶：潜江一期小规模光刻胶量产线的建设基本完成，潜江二期300吨光刻胶量产线的建设也于2023年下半年启动。已布局16支国内还未突破的主流晶圆光刻胶（8支高端KrF光刻胶+8支浸没式ArF光刻胶），均为客户主动委托开发的型号。已完成7支产品的客户送样，其中包括一支极限分辨率KrF光刻胶和一支极限分辨率ArF光刻胶，获得客户一致认可。先进封装：PI方面，布局7款产品（包括非光敏PI、正性PSPI和负性PSPI），已送样5款；临时键合胶方面，在国内某主流集成电路制造客户端的验证及量产导入工作基本完成，此外有三家以上晶圆厂和封装厂已完成技术对接，根据部分客户的需求正在进行内部验证中。
    提高鼎汇持股比例，实施回购股份并注销
    鼎龙股份4月9日公告拟以支付现金方式收购五家员工持股平台合计持有的鼎汇19.00%股权。本次交易完成后，公司持有鼎汇微电子的股权比例由72.35%提升至91.35%，鼎汇微电子仍为公司并表范围内的控股子公司。五家员工持股平台承诺，鼎汇2024-2026年实际实现的净利润分别不低于2.09、2.38、2.63亿元，三年累计净利润不低于7.10亿元。公司持续以实际行动回报股东，3月14日，鼎龙股份将第四次回购股份用途转为注销并相应减少注册资本，第四次回购股份累计744.88万股，占公司总股本的0.79%，支付金额合计1.5亿元（不计交易费用）。
    投资建议与盈利预测
    随着下游半导体市场持续修复，客户产能利用率持续爬升，公司各业务板块持续放量，盈利能力持续改善。我们预计2024-2026年，公司归母净利润分别为：4.14、6.04和8.04亿元，对应PE估值分别为47、32、24倍，上调至“买入”评级。
    风险提示
    下游需求不及预期、新业务验证及放量节奏不及预期

本部业绩优异，新能源、新产品、全球化驱动未来高成长

常熟汽饰(603035)
    事件：4月15日，公司发布2023年年报，实现营收45.99亿元，同比+25.45%；实现扣非归母净利润5.41亿元，同比+18.80%。
    2023年公司本部业绩优异，投资收益略有承压：
    公司2023年实现营收45.99亿元，同比+25.45%，我们认为主要由于：1）大众销量稳健，奇瑞销量表现依旧优秀，公司主要的传统客户一汽大众、奇瑞2023年销量分别同比+2.56%/55.32%；2）特斯拉、蔚来、理想、小鹏、零跑、合众等新能源客户持续放量，公司2023年新能源业务实现营收15.13亿元，同比+33.14%，占营收达32.90%，同比+1.90pct。
    公司2023年实现综合毛利率20.45%，同比-1.21pct，我们认为主要是由于客户结构的变化，以及年降压力增大。公司2023年期间费用率为11.76%，同比-0.32pct，主要由于规模增长带来的费用摊薄。公司2023年对联营合营企业的投资收益为2.34亿元，比计划低0.34亿元，主要由于富晟的影响，富晟2023H1的投资收益为0.36亿元，2023H2的投资收益仅为249万元。
    在剔除对联营合营企业的投资收益影响后，公司本部2023年实现归母净利润3.12亿元，同比+4.50%，其中天津常源实现净利润0.16亿元，同比+208.72%。公司2023年实现扣非归母净利润3.07亿元，同比+26.74%，主要由于公司2022年非常损益比较高，有0.56亿（其中政府补助为0.35亿元），而2023年非经常损益比较少，仅有0.05亿元，主要受公允价值变动损益影响，并且公司将0.16亿元的增值税加计抵减与政府补助界定为经常性损益。
    公司2023Q4业绩亮眼，新项目逐步放量：
    公司2023Q4实现营收15.24亿元，同比+40.45%，环比+23.42%，我们认为主要是由于核心客户奇瑞销量增长，及新项目逐步量产。公司2023Q4实现综合毛利率20.83%，同比-0.95pct，环比+1.26pct，环比改善较多。公司2023Q4的期间费用率为11.37%，同比-4.03pct，环比+0.35pct，主要由于销售费用的下降，以及规模增长带来的费用摊薄。公司2023Q4对联营合营企业的投资收益为0.53亿元，同比-9.20%，环比-29.07%。在剔除对联营合营企业的投资收益影响后，公司本部2023Q4实现归母净利润1.09亿元，同比+30.14%，环比+37.47%；实现扣非归母净利润1.26亿元，同比+85.79%，环比+71.18%。
    多重因素驱动公司未来业绩持续高速增长：
    我们认为，多重核心因素将驱动公司未来业绩高增长：1）新能源汽车尤其是高端新能源乘用车的热销给公司带来非常大的机遇，除了特斯拉以及蔚来、小鹏、理想等头部新势力车企，公司还与比亚迪、奇瑞新能源、广汽新能源、零跑、哪吒、集度、小米、ARCFOX极狐、大众MEB、奔驰EQB、宝马EV、英国捷豹路虎、北美ZOOX等保持稳定、良好的合作伙伴关系；2）新基地逐步投产，新基地逐步投产，目前公司已有常熟、长春、沈阳等十五个生产基地，2023公司新增合肥、大连、肇庆、安庆四大新基地（主要服务大众安徽、奇瑞、小鹏、比亚迪等客户），并进一步扩大沈阳、天津等基地产能；
    3）外饰件业务的突破，公司的外饰、自动化装备、模具设计制业务成功进入了宝马的供应商体系，未来营收有望进一步增长；
    4）海外市场的拓展，2023年3月、12月，公司董事长带领团队拜访德国奔驰宝马、大众等主机厂，并成功进入德国主机厂体系，可直接参与RFQ报价；2024年3月，董事长受邀再次带队到德国奔驰、宝马、大众参加智能座舱的技术交流，公司第三代智能座舱获得三大客户的一致好评，这对公司拓展国际市场是质的飞跃。
    投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为6.9、8.6、10.5亿元，对应当前市值，PE分别为8.2、6.6和5.4倍，维持“买入-A”评级，给予公司2024年10倍PE，6个月目标价18.2元/股。
    风险提示：乘用车销量不及预期；客户集中度较高的风险。
   

国电电力2023年报点评：煤电盈利大幅提升，新能源装机有望持续加速

国电电力(600795)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年报，全年实现营收1809.99亿元，同比下降7.02%；实现归母净利56.09亿元（扣非48.70亿元），调整后口径同比增长104.41%（扣非增长97.78%）。23Q4单季度实现营收432.89亿元，同比下降9.91%；实现归母净利润-0.16亿元（扣非-4.49亿元），同比减亏99.29%（扣非减亏69.33%）。利润分配方案为每股派发现金红利0.07元（含税），预计分红金额12.48亿元，与2023年中期每股派发现金红利0.05元（含税）合并计算，全年派发现金红利21.40亿元，占归母净利润比例为38.16%。
    盈利能力提升明显，减值损失大幅减少
    分板块来看，报告期煤电/水电/风电/光伏净利润分别为85.23亿元/24.89亿元/13.14亿元/8.96亿元，同比分别增长127.1%/32.7%/-45.7%/130.3%。其中煤电盈利增长主要受益于入炉煤价下降；水电盈利增长主要受益于上网电价上涨，对冲来水偏枯的影响；风电盈利下降主要受累于上网电价下降以及减值的影响；光伏盈利增长主要受益于装机、发电量高增长。
    报告期公司毛利率、净利率分别为14.62%、6.61%，同比+3.14pct、+3.05pct；期间费用率5.25%，同比+0.09pct；ROE(加权)11.83%，同比+5.76pct；整体盈利能力提升明显。资产减值损失、信用减值损失合计20.34亿元，同比减少17.08亿元。报告期公司资产负债率73.92%，同比+0.63pct，经现净额425.84亿元，同比增加12.84%。
    煤电盈利大幅提升，2024年有望持续提升
    煤价下行、电价保持稳定，煤电盈利能力大幅提升。公司长协煤价跟随市场煤价下行，全年入炉标煤单价934.96元/吨，同比下降43.82元/吨，降幅4.48%；煤电平均上网电价461.28元/MWh，同比下降0.1%；煤电发电量3710.05亿千瓦时，同比下降3.9%，主要由于2022年9月转让宁夏区域火电资产；煤电度电净利润0.023元/千瓦时，同比增加0.013元/千瓦时。
    2024年以来市场煤价持续下行，年初至4月15日，秦港5500大卡动力煤均价888元/吨，同比下跌228元/吨；4月15日，秦港5500大卡动力煤801元/吨，同比下跌202元/吨。目前供暖季结束进入需求淡季，在电厂库存处于高位、以及水电和新能源挤压煤电出力的背景下，我们预计市场煤价仍有下行空间，有望带动长协煤价下行以及煤电盈利持续提升。
    风光新增装机超过7GW，2024-2025年装机有望持续加速
    公司全年新增新能源装机7.25GW（同比增长130%），其中风电1.83GW、光伏5.41GW。全年风电发电量188.54亿千瓦时，同比增长13.1%；光伏发电量57.6亿千瓦时，同比增长155.7%。受到平价项目增加以及市场化交易影响，风电、光伏上网电价分别下降7.4%、8.2%。
    公司规划十四五新增新能源装机35GW，2021-2023年累计新增11.3GW，2024-2025年仍有24GW左右增量。公司全年获取新能源建设指标16.74GW，核准备案15.29GW，均创历史新高，项目资源储备充足。随着风电、光伏上游价格下降，2024-2025年新增装机有望持续加速。
    估值分析与评级说明：
    预计公司2024-2026年归母净利润分别为75.13亿元、85.12亿元、94.21亿元，对应PE分别为12.7倍、11.2倍、10.1倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：
    煤价超预期上涨的风险；新能源开发进度不及预期的风险；上网电价下调的风险。

2023年报点评：解决方案大规模落地，业绩大超市场预期

海兴电力(603556)
    投资要点
    事件：公司发布23年年报，23年实现营收42.0亿元，同比+27%，实现归母9.8亿元，同比+48%，扣非9.4亿元，同比+60%。其中，23Q4实现营收13.3亿元，同比+44%，归母3.1亿元，同比+61%，扣非3.1亿元，同比+61%。23年毛利率为41.90%，同比+3.67pct，Q4毛利率45.73%，同比+6.39pct，环比+2.42pct；23年归母净利率为23.39%，同比+3.32pct，Q4归母净利率23.63%，同比+2.54pct，环比+0.32pct。盈利能力大幅提升，业绩大超市场预期。
    AMI系统解决方案成为主流，多市场遍地开花迎高增。23年公司智能用电板块实现营收35.95亿元，同比+24%，毛利率为43.85%，同比+5.15pct，其中国内用电收入同比10.34亿元，同比-5%，海外用电收入同比25.61亿元，同比+42%。毛利率大幅提升，我们认为主要系1）系统软件和解决方案的营收占比大幅提升；2）原材料价格下降；3）人民币贬值影响。公司海外用电业务迎来高速发展期，23年非洲/亚洲/拉美/欧洲营收分别同比+157%/32%/4%/428%，非洲、亚洲（除中国大陆）收入增长较快，我们认为主要系AMI系统解决方案交付数量大幅增长所致，公司先后成立了葡萄牙、西班牙和罗马尼亚公司，大力拓展欧洲高端市场，23年实现了过亿的收入体量。同时公司预计将在墨西哥、尼日利亚等国家设立生产基地，不断扩充全球供应链版图。展望24年，公司凭借雄厚的在手订单，海外用电有望实现稳健增长。
    国内配用电略承压，海外配电&新能源加速增长。1）23年国内配用电市场承压，用电/配电营收同比-5%/-5%，主要系国网22年第二批/23年第一批电表招标同比-12%/-33%，配电侧投资受主网侧挤压预计有所下降，公司国内配用电业务略承压。但23年第二批/24年第一批招标量同比+76%/84%，需求强势修复，配网投资为解决分布式消纳问题也有望企稳反弹，24年公司国内业务有望稳健增长。2）海外配电/新能源营收同比+407%/672%，公司海外渠道在配电和新能源侧优势逐步体现，实现非洲配网集采，非洲、欧洲及拉美等市场新能源产品经销以及海外微电网&综合能源管理EPC项目的中标和交付，24年有望保持高速增长。
    费用管控效果显著，现金流表现优秀，在手订单充足。23年期间费用率为13.64%，同比-5.83pct。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为7.41%、3.77%、6.53%、-4.07%，同比下降1.37pct、0.52pct、0.68pct、0.41pct。2023年经营活动现金流量净流入11.01亿元，同比+63%，经营现金流充沛。期末合同负债2.09亿元，比年初+60%，在手订单充足，为24年高速增长提供了基础。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司AMI系统解决方案推进超预期，海外市场拓展超预期，我们上修公司24-26年归母净利润为12.1（+1.7）/15.1（+2.5）/17.0亿元，分别同比+23%/25%/23%，现价对应PE分别为17x、13x、11x，维持“买入”评级。
    风险提示：海外新市场拓展不及预期、国内市场竞争加剧、海外项目执行进度不及预期等。

公司年报分析：海外订单持续高增，AI隐实力持续展现

中控技术(688777)
    投资要点：
    2023年公司业绩持续高增长，在同行中表现突出。2023年公司收入86.20亿元，增速30.13%；归母净利润11.02亿元，增速38.08%。虽然面临经济形势压力，但公司依然维持了高增长势头，盈利能力也在提升。
    2023年公司全球化战略步入了全新的阶段。2023年4月，公司发行GDR打开了国际融资渠道。9月，公司开始在在新加坡、沙特、马来西亚、哈萨克斯坦设立子公司，海外本地化运营能力得到大幅提升。10月，公司首家5S店在沙特落地。2023年公司海外合同额近10亿，取得了约90%的增速，后续在海外业务收入上仍然有较大的增长潜力。
    2023年公司创造性地提出了“1+2+N”的智能工厂建设新模式，目前已经累计应用了四千多套，为未来智能工厂建设提供了一条明确的实施路径。
    公司在工业AI领域实力雄厚，研究成果正在加速落地。公司持股、实控人控股的宁波工业互联网研究院2022年入选了科技部的“智能制造国家新一代人工智能开放创新平台”；持股子公司浙江人形机器人创新中心，2024年发布了首款全域自研的通用人形机器人“领航者1号”，已在中海油、华谊集团、沙特阿美等全球高端用户中落地应用；公司即将推出首个面向流程工业运行优化与设计的AI大模型，有望在流程工业的效率上实现革命性的突破。
    维持对公司“买入”的投资评级。预计24-26年公司EPS分别为1.86元、2.28元、2.85元，按4月12日收盘价44.60元计算，对应PE为24.02倍、19.60倍、15.64倍。
    风险提示：经济形势对下游客户信息化进度的影响；国际形势对海外业务推进的影响。

业绩大幅增长，持续受益于口岸数字化需求复苏

盛视科技(002990)
    事项：
    公司发布2023年年报，2023年实现营业收入15.73亿元，同比增长59.03%，实现归母净利润1.98亿元，同比增长105.05%，EPS为0.77元。2023年利润分配预案为：拟每10股派现金4元（含税）。
    平安观点：
    收入和利润大幅增长，回款情况向好。公司2023年实现营业收入15.73亿元，同比增长59%（vs前三季度52%），收入端增速强劲受益于口岸建设需求复苏。分项来看，公司智慧口岸查验系统解决方案、智能交通及其他、其他业务分别实现收入14.19亿元、1.47亿元、708万元，分别同比增长73%、-12%、381%。利润端来看，公司2023年实现归母净利润1.98亿元，同比增长105%，增势同样强劲。现金流来看，公司回款情况向好，2023年经营性现金流量净额为1.03亿元，同比增长162%。
    提质增效成效显现，净利率同比提升。公司2023年毛利率为39.20%，同比下降1.45pct，存在小幅波动，这是由于公司毛利率高低较大程度取决于自研产品使用的比例。公司2023年期间费用率为19.83%，相比上年同期压降5.96pct，背后公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比下降0.69pct、0.13pct、5.86pct至6.63%、4.04%、9.37%。2023年，公司整合多地研发中心的资源，调整研发组织架构，将项目研发与产品研发分离，通过研发组织调整，优化研发过程管理，公司将研发质量、效率、技术、成果提升到一个新的高度，提质增效成效显现。公司2023年净利率同比提升2.85个百分点至12.60%。
    受益于口岸数字化需求复苏，智慧口岸业务快速增长。公司作为智慧口岸的先行者，提出智慧口岸理念并付诸实践，成功将人工智能等新一代信息技术应用于口岸领域，首创了多项口岸智能查验产品。2023年，公司中标西安咸阳机场、河口口岸、瑞丽（含畹町）口岸等多个大型口岸数字化项目，智慧口岸业务快速增长。同时，公司成功中标北京中关村综合保税区海关信息化建设项目，该项目是综合保税区推进新型监管模式的全国示范项目，有利于公司打造行业标杆，为公司继续推进口岸外延领域海关特殊监管区市场奠定基础。在智慧口岸试点建设深入推进和各地口岸经济发展的推动下，我们认为口岸数字化需求的恢复，有望持续支撑公司智慧口岸业务的快速增长。
    海外战略初见成效，多模态AI能力持续突破。公司自2022年下半年开始正式出海，2023年公司推出项目拓展和产品分销相结合的业务拓展模式，成功在塞内加尔、肯尼亚签订智慧港口项目，在阿联酋签订车辆通关及多国车牌识别项目等，智能产品市场认可度稳步提升。AI技术方面，2023年公司成功推出了多模态智慧口岸M2-GPT大模型，并计划将行业多模态大模型技术全面赋能智慧场景业务，此外基于智能感知终端、智能查验机器人及AI算法应用，公司打造并推广了多种AI+融合的智慧口岸2.0创新模式，助力全球客户发展具有区域特色的口岸经济。公司积极布局海外市场，同时人工智能技术不断突破，推进多模态AI研究赋能业务场景，我们认为有利于公司成长空间的进一步打开。
    盈利预测与投资建议：根据公司的2023年年报，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为2.73亿元（前值为4.13亿元）、3.62亿元（前值为5.63亿元）、4.73亿元（新增），对应EPS分别为1.06元、1.41元、1.85元，对应4月15日收盘价的PE分别为20.6倍、15.5倍、11.9倍。伴随口岸建设需求复苏，2023年公司业绩迎来强势增长。“一带一路”推升了海内外口岸数字化需求，公司作为国内智慧口岸行业龙头，订单有望持续增长，同时公司大力布局海外市场，积极推进多模态AI研究赋能业务场景，我们认为公司成长空间较为广阔，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：1）竞争加剧风险：目前智慧口岸所处细分赛道几乎没有能与公司形成很强竞争的对手，若未来市场持续扩大，人工智能大厂进入此赛道，或将面临竞争加剧的局面。2）海外业务发展不及预期：目前公司重视海外业务拓展，海外智慧口岸建设或将成为公司未来的又一大增长点，但基于当前国际局势较为复杂，未来海外业务仍存在一定不确定性。3）公司毛利率下降风险：公司当前毛利率较高，但同时毛利率也较为不稳定，毛利率主要与公司自研产品应用比例有关，随着公司未来自研产品应用比例等因素的变化，毛利率存在下降的风险。

2023年年报点评：高分红稳健增长，管理培训龙头价值逐步彰显

行动教育(605098)
    事件：公司发布2023年年报，业绩符合预期。公司实现收入6.72亿元/yoy+49.08%；归母净利润2.19亿元/yoy+97.95%；扣非归母净利润2.15亿元/yoy+116.04%。23Q4：公司收入2.11亿元/yoy+91.45%，归母净利润5878.52万元/yoy+250.95%，扣非归母净利润为5854.54万元/yoy+309.29%整体业绩符合预期。
    主营业务毛利率提升叠加费用率管控良好下，公司盈利能力持续改善。2023年公司实现毛利率78.26%/yoy+3.07pcts，主要为公司主营业务毛利率提升带动；费用端，2023年公司实现销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为26.52%/13.58%/4.33%/-3.82%，yoy-5.57/-4.73/-1.92/+3.4pcts，销售费用率和管理费用率降低较为显著；毛利率提升叠加费率优化下，公司归母净利率32.64%/yoy+8.06pcts，扣非归母净利率31.97%/yoy+9.91pcts。23Q4公司实现毛利率77.07%/同比+7.82pcts，环比-2.48pcts；费用端，23Q4公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为27.43%15.17%/5.08%/-3.14%，同比-8.91/-3.3/-1.53/+3.33pcts，环比+0.17/+3.67/+1.05/+0.29pcts。归母净利率27.84%/同比+12.65pcts，环比-4.1pcts；扣非归母净利率为27.73%/同比+14.76pcts，环比-5.94pcts。
    管理培训业务收入同比正常基数年（2021年）稳健增长。分业务看，2023年公司管理培训收入为5.95亿元/yoy+55.26%，同比2021年增长21%，毛利率为82.16%/yoy+1.73pcts；管理咨询收入为0.74亿元/yoy+13.53%，毛利率为48.31%/yoy+2.69pcts；图书销售为0.02亿元/yoy+52.16%，毛利率为41.23%/yoy+17.09pcts。
    大客户战略成果显著。公司锁定行业第一、区域第一，基于大客户的需求，为其量身定制、升级产品。2023年，郎酒、今世缘、名创优品、今麦郎、纳思达、创新金属、波司登等行业、区域龙头与公司达成合作，携手同行，共同创造。同时，公司由董事长牵头、集团核心管理层及分子公司总经理为第一负责人，围绕“大客户战略”进行了以“一切围绕业务、业绩为导向”、加速客户成交效率、推动业绩和收入持续增长的线上主题培训，一周一期。2023年末，“大客户战略”主题培训共开展了42期，已有240余家大客户企业与公司达成深度合作。
    合同负债稳健增长，近两年分红比例持续维持高位。2023年末公司合同负债为9.58亿元/yoy+24.9%。2023年半年度公司分红每10股派8元，合计9446.29万元，2023年末公司计划分红每10股派10元，合计1.18亿元，2023年全年公司拟分配现金红利总额为2.13亿元（含税），全年分红率为96.85%，维持较高水平。
    投资建议：公司作为企业管理培训行业龙头，积极打磨战略、产品，培育新人才，全方位强化公司运营，2023年全年取得优异表现，同时公司秉持回报股东的想法，近年来分红率维持较高水平。基于现有的合同负债及终端客户对于提价的良好接受度，我们持续看好公司的发展。我们预计2024-2026年公司归母净利润为2.85/3.65/4.57亿元，同比增长30%/28%/25%，当前市值对应PE为19X/15X/12X，维持“推荐”评级。
    风险提示：解禁减持、招生人数不及预期、关键业务人员流失、学员报到率低于预期等。

2024年一季报点评：业绩超预期，新技术加速落地，龙头地位愈加巩固

宁德时代(300750)
    事件概述。4月15日，公司发布了2024年一季报，2024Q1营收797.71亿元，同增-10.41%，环增-24.91%，归母净利润为105.10亿元，同增7.00%，环增-19.00%，扣非后归母净利润为92.47亿元，同增18.56%，环增-29.47%。
    毛利率：2024Q1毛利率为26.42%，同增5.15pct，环增0.75pct。费用率：公司2024Q1期间费用率为12.97%，同比2.91pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.25%、2.89%、5.44%、0.39%，同比变动0.97%、0.81%、0.22%和0.92%。净利率：2024Q1净利率为14.03%，同增2.71pct，环增0.63pct，总体超出市场预期。
    市占率进一步提升，国际评级提升。据SNE Research数据，2024年1-2月宁德时代全球动力电池使用量市场份额38.4%，持续稳步提升。根据动力电池联盟数据，2024年1-3月，宁德时代在国内动力电池市场份额占据48.9%，同比提升4个百分点。技术领先性以及价比优势明显使得公司渗透率进一步提升，龙头地位更加凸显。评级提升：4月15日，穆迪评级基于对宁德时代行业地位、领先技术、良好需求前景、多元化客户基础、高进入壁垒、审慎财务政策的认可，将宁德时代主体评级进行上调，由Baa1上调至A3，并给出稳定展望。2023年6月，惠誉将宁德时代的长期外币发行人违约评级及其高级无抵押评级自‘BBB+’上调至‘A-’，发行人违约评级的展望稳定。这是宁德时代首次获得惠誉的A区间信用评级。在中国仅有为数不多的企业获得类似评级。而穆迪评级上调，在一定程度上透露出国际评级机构对宁德时代信用资质充分认可的态度。
    新技术加速落地，新产品逐步持续推出。24年Q1公司研发费用投入达43.4亿元，研发所需原材料价格下降，总体费用同比略降，公司高度重视研发会持续加大研发投入，加码研发力度。Q1期间公司发布的神行电池和麒麟电池分别落地小米SU7Pro版和Max版，理想汽车发布的MEGA搭载了宁德时代和理想汽车共同研发打造的全球最快麒麟电池5C电池，随着相关车型订单量的攀升我们预期将给公司的出货量带来进一步的增长;4月9日，2024宁德时代储能新品发布会召开，宁德时代发布了全新储能系统——宁德时代天恒。天恒是标准20尺集装箱式储能系统，可以实现首五年容量零衰减、功率零衰减，让电芯实现“冻龄”，从生命周期内给客户提供更具性价比的产品，有效降低运营成本，带来全生命周期IRR的显著提升。
    投资建议：考虑到公司盈利强劲，龙头地位愈加巩固，我们上调24-26年最新归母利润预测分别为522，582及656亿元（此前为462，530及612亿元），同增18.4%，11.3%，12.8%。对应PE分别为17X，15X和13X。维持“推荐”评级。
    风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧，原材料波动超预期。

Q1预盈符合预期，产品体系进一步完善

金种子酒(600199)
    事件：公司发布23年业绩快报及24Q1预盈公告。
    点评：
    公司盈利能力逐季提升。1)23年营收14.69亿（+24%），其中白酒9.82亿（+43%），药业4.17亿（-14%）。归母净利润-0.22亿（去年同期为-1.87亿），扣非归母-0.57亿（去年同期为-2.06亿）。符合此前业绩预告下沿。2）23Q4营收3.96亿（+7%），其中白酒2.85亿（+24%），归母净利润0.13亿（去年同期-0.51亿）。3）24Q1我们预计营收6.5亿（对应增速50%），公司预计归母净利润0.13-0.19亿元（去年同期-0.41亿），扣非归母0.1-0.16亿（去年同期-0.43亿）。
    新品馥16上市，产品体系进一步完善。1)根据公司公告，3月9日公司董事、总经理及副总经理各完成2万股增持，增持完毕后总经理何秀侠持有6.5万股，副总刘辅当持有4万股，本次增持有利于提振信心。2）据酒业家报道，3月11日中国酒业协会团体标准审查委员会发布“关于批准发布T/CBJ2114《金种子馥合香白酒》团体标准的通告”。3)据知酒报道，3月28日馥16上市，定位次高端，逐步完善产品体系。
    省内错位竞争，业绩有望逐步释放。1)2023年，公司以组织重塑、渠道改造为主题的“七场必赢之战”圆满收官，省内渠道布局100%达标，环皖与省外市场渠道布局完成约80%；安徽省内实现终端覆盖17.3万，其中优级覆盖7.3万。我们认为，安徽省内消费升级趋势仍强，随着公司产品体系进一步完善和渠道布局拓展，公司依靠次高端价位带小众香型、百元以下盒装酒错位竞争优势，有望实现份额、业绩的逐步提升。
    盈利预测与投资评级:我们下调预测23年EPS至-0.03元，维持预测24-25年EPS为0.49/0.80元。维持“买入”评级。
    风险因素：新品推进不及预期、行业竞争加剧

全年目标顺利达成，关注奶价及中长期成长性

天润乳业(600419)
    事件：天润乳业公布2023年年报。2023年，公司实现营业收入27.14亿元，同比+12.62%；归母净利润1.42亿元，同比-27.71%；实现扣非归母净利润1.40亿元，同比-21.53%。其中，23Q4公司实现营业收入6.31亿元，同比+13.04%；归母净利润-47万元，同比由盈转亏；实现扣非归母净利润-401万元，同比由盈转亏。
    点评：
    Q4收入亮眼，利润受资产减值和营业外支出影响亏损。在行业增速较慢的大背景下，公司23Q4收入表现亮眼。分产品看，常温乳制品、低温乳制品和畜牧业产品分别实现收入3.60亿元、2.52亿元和1121万元，同比分别+13.01%、18.78%和-41.61%。分区域看，疆内和疆外分别实现收入3.19亿元和3.07亿元，同比分别+1.65%和+28.57%，疆外增速喜人。毛利率端，公司Q4毛利率表现稳定，达17.58%，同比-0.07pct，环比-0.04pct。利润端看，公司经营费率略有上升，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别+1.89pct、+0.31pct、+0.38pct和+1.23pct。另一方面，利润的下降主要来自于资产减值损失和营业外支出，两者合计占收入比超12%。其中，资产减值损失主要来自于新农乳业的部分设备及房屋、生物性资产减值和存货减值（奶粉及消耗性生物资产），而营业外支出主要来自于生物性资产淘汰损失。
    全年目标顺利达成，双轮驱动稳中求进。2022年年报中，公司计划2023年实现乳制品销量27万吨，预计实现营收26亿元（合并报表口径）。实际结果上看，公司2023年实现乳制品销量28.45万吨，实现营收27.14亿元，顺利完成预计目标。分产品看，常温乳制品、低温乳制品和畜牧业产品分别实现收入15.30亿元、10.80亿元和8041万元，同比分别+18.65%、+7.60%和-10.08%。分区域看，疆内和疆外分别实现收入14.51亿元和12.49亿元，同比分别+6.30%和+20.84%。公司毛利率表现优秀，2023年达19.11%，同比+1.22pct。净利润的下降主要来自于新农乳业的并表。根据公司年报，新农乳业在2023年对公司净利润影响为-9535万元，若剔除新农影响，公司全年利润总额应为2.68亿元，同比+24.65%。实际经营方面，公司采用“产业运营+资本运作”双轮驱动模式，天润科技年产20万吨乳制品加工项目如期开工，齐源年产15万吨乳制品加工项目一期顺利建成投产试运营，完成收购新农乳业100%股权，同时可转债项目获上交所审核通过。2023年末，公司专卖店数目达1000家，成为疆外销售的重要渠道之一。
    展望24年：收入增速有望持续兑现。根据公司经营计划，2024年公司计划实现乳制品销量32万吨，同比+12.48%；预计实现营收30亿元，同比+10.54%。2024年，在新项目投产和新农兼并整合的效应下，公司有望持续实现超越行业的收入增速，提升市场份额。
    盈利预测与投资评级：关注上游奶价及中长期成长性。受乳制品行业上游奶价持续下行及公司兼并整合新农的影响，我们预计公司利润端今年增速或较收入端增速偏低。中长期来看，在公司充分整合新农乳业，上游奶价开始回暖后，公司有望进一步展现强劲增长。事实上，公司当前仍处于扩张周期，多个项目的陆续建成有望推动公司在中长期维度收入持续维持较高速度增长。我们预计公司2024-2026年EPS为0.45/0.54/0.76元，分别对应2024-2026年22X/18X/13X PE，维持对公司的“买入”评级。
    风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧，扩产不及预期

U8增长强劲，人员持续优化

燕京啤酒(000729)
    投资要点
    事件：2023年公司实现收入142.13亿元，同比增长7.66%；实现归母净利润6.45亿元，同比增长83.02%；实现扣非后归母净利润5.00亿元，同比增长84.23%。2023Q4公司实现收入17.97亿元，同比增长-4.41%；实现归母净利润-3.11亿元，去年同期为-3.20亿元；实现扣非后归母净利润-3.66亿元，去年同期为-3.58亿元。
    大单品U8持续高增，人员数量持续优化。2023年公司实现啤酒收入130.98亿元，同比增长7.51%；实现啤酒销量394.24万千升，同比增长4.57%；吨酒收入同比提升2.82%至3322元/千升。2023年公司中高档收入为86.79亿元，同比增长13.32%，毛利率下降1.89个pct；普通档收入为44.20亿元，同比增长-2.33%，毛利率提升3.04个pct。2023年大单品燕京U8销量同比增长超过36%。2023年公司吨酒成本同比增长2.07%，其中吨酒直接材料、吨酒燃料、吨酒人工、吨酒制造费用分别+5.00%、-1.10%、-18.01%、+10.99%。吨酒人工成本大幅下降主要系公司持续推进定岗定编，2023年公司人员减少2303人，其中生产人员减少1798人。2023年公司啤酒毛利率同比提升0.45个pct至38.89%。2023年公司销售、管理费用率同比分别-1.29、+0.70个pct，其他收益/收入提升0.76个pct，推动归母净利率提升1.87个pct。漓泉子公司全年收入增长6.25%至40.65亿元，净利润增长28.38%至6.92亿元，漓泉的净利率提升2.93个pct。
    Q4需求疲软，管理费用率大幅上升。2023Q4公司销量为51.15万千升，同比下降2.37%；收入下降4.41%，吨酒营收下降2.09%。四季度吨酒成本上升8.94%，导致毛利率下降10.79个pct。2023H2公司中高档收入为41.01亿元，同比增长13.90%，毛利率下降3.37个pct；普通档收入为19.37亿元，同比增长-9.30%，毛利率提升3.49个pct。2023Q4公司销售、管理费用率同比分别-7.86、+7.43个pct，归母净利率下降0.29个pct。漓泉子公司2023H2收入下滑2.65%至20.31亿元，净利润增长23.91%至3.82亿元，漓泉净利率提升4.03个pct。
    盈利预测：燕京啤酒是区域啤酒龙头，新董事长上任后，公司加速改革，追赶行业龙头，吨酒收入和盈利能力具备显著提升空间。燕京U8大单品实现强劲增长，推动均价提升从而驱动利润弹性释放，且中高端产品矩阵日益丰富，有望持续承接向上升级。公司内部通过产能优化等措施实现降本增效，扭转子公司亏损。2023年公司重点推进卓越管理体系建设，短期带来成本上升，但利好中长期管理效率提升。根据公司年报，我们微调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为152.29、164.16、171.22亿元（2024-2025年原值为157.42、168.82），归母净利润分别为9.27、12.75、15.65亿元（2024-2025年原值为9.67、12.30），EPS分别为0.33、0.45、0.56元，对应PE为29.1倍、21.2倍、17.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示事件：全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研报信息更新不及时的风险

爱玛科技23年报点评：轻装备战24年，期待政策助力

爱玛科技(603529)
    投资要点
    公司披露2023年报：
    23全年：收入210亿（+1%），归母18.8亿（+0.4%），扣非17.6亿（-1.8%）。
    23Q4：收入36亿（+0%），归母3.2亿（-35%），扣非3.2亿（-27%）。
    单车数据拆分：23年整体平稳
    23全年：销量1074万台（-0.3%），单车收入1959元（+1%），单车利润175元（-2%）。23Q4：销量预计约160万台（-6%），单车收入约2238元（+7%），单车利润约202元（-26%）。
    23年回顾；公司23年价格策略上选择维持单价、利润稳定，未激进参与行业价格竞争，整体业绩表现平稳。单Q4公司销量上未压库存，24年增长包袱更轻；价格上Q4淡季一向促销较少，环比有提升。
    展望24年：行业整体竞争策略开始转向推新提价，盈利表现有望修复。预计竞争压力放缓下，公司在销量、价格上均有望迎来恢复性增长。
    后续展望：竞争力为基础，政策或有催化
    研发投入的逐渐加码正拉开龙头与二线的差距。23年爱玛研发费用约6亿元（雅迪12亿元，绿源约2亿，新日预计约1亿元）。两轮车行业正在打破市场传统认知中的“组装厂”定位，龙头加强产品研发投入以及上游布局，费用投入的差距将转变为产品竞争力差异的根源。
    短期关注政策对行业的催化。①近日商务部等14部门发文：参照汽车、家电以旧换新相关做法，研究推动电动自行车以旧换新工作。若有以旧换新补贴落地，可能助推行业短期销量景气进一步回升向上。②国务院常委会提出，部署开展电动自行车安全隐患全链条政治工作。尾部的出清可能将在政策监管下进一步加速，龙头的集中度提升可能加速兑现。
    投资建议：买入评级
    看好行业竞争放缓下公司的量价复苏，短期政策更有望形成低估值下的情绪催化。调整盈利预测，预计24-26年利润22.5、26.9、32.2亿元（24、25年前值21.3，24.2亿），对应PE13、11、9x。维持买入评级。
    风险提示：产品升级不及预期、行业竞争格局恶化、行业景气波动

火电业绩大幅提升，水绿成长空间广阔

国电电力(600795)
    事件：2024年4月15日晚，国电电力发布2023年度报告。2023年公司实现营业收入1809.99亿元，同比下降7.02%；实现归母净利润56.09亿元，同比增加104.41%；扣非后净利润48.70亿元，同比增加97.78%。经营活动现金流量净额425.84元，同比增加12.84%；基本每股收益0.314元/股，同比增加103.90%。2023年单四季度，公司实现营业收入432.89亿元，同比减少9.91%，环比减少12.30%；实现归母净利润-0.16亿元，同比增加99.30%，主要由于Q4计提资产减值15.43亿元，信用减值4.10亿元，环比转为亏损。
    点评：
    火电：煤电联营优势显著，火电板块筑牢公司业绩基本盘。2023年，受益于全国电价持续顶格上浮和集团内部煤炭供应优势，公司火电板块业绩实现稳中有增。其中，公司火电板块实现归母净利30.69亿元，同比增长317.55%。电量方面，公司火电机组继续高利用小时数发电，其中煤机发电利用小时数5210小时，燃机发电利用小时数1883小时。2023年全年火电发电量达3729.26亿千瓦时，同比下降3.97%。电价方面，受益于全国电价顶格上浮，煤机实现平均上网电价461.28元/兆瓦时，同比降低0.097%；燃机实现平均上网电价898.38元/兆瓦时，同比下降3.00%。成本方面，受益于国家能源集团内部煤炭供应优势，公司入炉标煤单价实现934.96元/吨，较上年下降43.82元/吨。电力板块燃料成本实现稳中有降。装机方面，公司加快火电装机扩能升级。2023年火电项目开工664万千瓦，投产100万千瓦。公司火电板块增量开发持续推进，业绩基本盘有望稳健增长。
    水电：水电板块业绩基本稳定，装机成长将逐步落地。2023年公司水电板块业绩贡献基本稳定，水电实现归母净利18.54亿元，同比下降1.17%。电量方面，公司水电板块实现发电量550.97亿千瓦时，同比下降1.79%。电价方面，公司水电板块平均上网电价245.70元/兆瓦时，同比上升4.15%。装机方面，截至2023年末，公司在建水电装机有大渡河流域总装机352万千瓦，预计近两年公司有望迎来水电装机投产高峰。
    新能源：风光装机快速提升，规划落地未来可期。2023年，公司新能源装机实现高速增长。其中，公司风电板块实现归母净利10.06亿元，同比下降49.88%；光伏板块实现归母净利7.43亿元，同比上升166.31%。电量方面，风电板块2023年全年发电量实现188.54亿千瓦时，同比上升13.10%，机组利用小时数2296小时；光伏板块2023年全年发电量实现57.60亿千瓦时，同比上升155.74%，机组利用小时数1161小时。电价方面，公司风电板块平均上网电价501.93元/兆瓦时，同比下降7.41%；光伏板块平均上网电价480.88元/兆瓦时，同比下降8.16%。装机方面，2023年公司新能源板块实现快速发展，开发并购同步推进，实现新增装机724.57万千瓦。公司“十四五”规划新能源发展体量3500万千瓦，我们预计2024-2025年公司新能源板块将持续高增。
    盈利预测及评级：国电电力行业地位、股东背景、资产质量、发展格局等多方面在业内处于领先地位。1）行业地位：公司作为五大发电集团之一的核心常规能源上市公司，火电装机位居市场第二位，体量较大；2）股东背景：公司背靠国家能源集团，煤炭供给保障较强，火电板块成本端管控能力突出；3）资产质量：公司火电机组以60万千瓦以上的大机组为主，质地较优，且技改投入多调节能力强；4）发展格局：公司已经实现以煤电发电为主，水风光多业务板块协同发展格局，稳健经营的同时又具装机增长潜力。由于察哈素煤矿自2023年停产后未能复产，公司拟转让国电建投50%股权，我们调整了公司2024-2026年归母净利润的预测分别为70.90/80.77/94.20亿元；对应增速分别为26.4%/13.9%/16.6%，对应2024年4月15日收盘价的PE分别为13.43/11.79/10.11倍，维持公司“买入”评级。
    风险因素：煤炭长协价格大幅上调或长协履约情况不及预期；电力市场化改革推进不及预期，年度交易电价超预期下行；新能源项目建设不及预期。

23年行业类芯片承压，24年有望复苏增长

北京君正(300223)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报：
    1）2023：营收45.3亿元，同比-16.3%；归母净利润5.4亿元，同比-31.9%；扣非归母净利润4.9亿元，同比-34.2%。毛利率37.1%，同比-1.46pct。经营性现金流净额达5.6亿元，同比+839.2%。
    2）23Q4：营收11.1亿元，同比-6.9%，环比-7.3%；归母净利润1.7亿元，同比+193.6%，环比+15.4%；扣非1.5亿元，同比+377.5%，环比+3.1%。毛利率38.4%，同比+0.14pct，环比+1.27pct。
    23年计算芯片增长明显，行业类芯片承压下滑：2023年部分消费类产品市场开始复苏，公司把握双摄、多摄市场需求趋势，且积极推广微处理器新品X2600，在打印机市场获得突破，推动公司23年计算芯片收入同比+43.9%。但公司目前收入主要来自行业类市场，23年市场需求低迷、客户去库压力较大，存储/模拟与互联收入同比-28.2%和-14.6%，导致公司整体收入和利润下滑。
    24年消费类市场趋势上行，行业类市场逐步回暖：随着产业链库存进一步去化，预计24年消费类市场需求将进一步复苏，且更多消费类产品市场将进入上行通道，而汽车、工业等行业类市场也将逐步回暖。公司目前是国内安防监控市场的主流供应商，是全球车载存储的头部供应商，已实现8G LPDDR4、GreenPHY等新品的量产出货，同时展开下一代工艺的DRAM技术与产品研发，以支持更大容量DRAM产品开发。公司把握行业趋势+积极推出新品，24年有望受益行业复苏实现向上增长。
    投资建议：考虑公司面向的行业类芯片市场仍处于逐渐复苏阶段，我们适当调低盈利预测，预计2024-26年公司归母净利润为6.5/8.8/11.9亿元（此前2024-25年为8.5/13.5亿元），对应PE为46/34/25倍，维持“买入“评级。
    风险提示：存储国产替代速度不及预期，终端需求不及预期，研报使用信息数据更新不及时的风险。

重组八因子快速放量，商业化产品矩阵逐步丰富

神州细胞-U(688520)
    事件：公司发布2023年年报。2023年全年，公司实现营业收入18.87亿元，同比增长84.46%；归母净利润-3.96亿元，扣非归母净利润-0.64亿元，同比减亏。Q4单季度，公司实现营业收入5.08亿元，同比增长36.28%；归母净利润-1.76亿元，扣非归母净利润-0.73亿元。2023年公司销售收入实现大幅增长主要系公司核心产品安佳因？（重组人凝血因子Ⅷ）依托具有较强竞争力的产能和成本优势，通过市场营销团队在存量及增量市场的积极拓展，整体销售一直保持强劲、稳定的增长势头，销售收入继续大幅增长。
    2023年公司毛利率小幅提升，期间费用率有所优化。2023年，公司毛利率为97.11%，同比上升0.42pct，核心产品重组Ⅷ因子毛利率为97.42%，同比上升0.53pct。期间费用方面，2023年公司销售费用为4.36亿元，同比增长64.72%，主要系多个在研产品陆续上市后公司市场营销团队进一步扩充，相应的人员薪酬、推广费等持续增加；管理费用为1.50亿元，同比增加13.84%；研发费用为11.48亿元，同比增加29.59%，主要系公司包括14价HPV疫苗、新冠疫苗在内的部分在研产品在2023年度先后进入或完成关键性临床研究，临床研发支出较大所致；财务费用为1.08亿元，同比增长22.96%；受益于报告期内公司营业收入实现大幅增长，期间费用率下降明显。
    重组八因子收入快速增长，出海布局持续推进。公司的重组八因子产品安佳因？自2021年上市后快速放量，其用于12岁以下儿童甲型血友病患者出血的控制和预防适应症的补充申请于2023年1月底获批，产品的适用患者群体进一步拓宽。2023年，安佳因○R市场占有率稳步提升，全年销售额约17.8亿元，同比增长77.38%。中国甲型血友病患者的用药渗透率与人均用药量仍有较大的改善空间，随着各企业相关产品供应量的增长及社会支付能力的提升，预计未来几年八因子的市场规模将保持较快增长。此外，根据公司投资者关系记录，公司持续推进安佳因○R的国际化，截至今年1月已与印度、土耳其、印尼、斯里兰卡、巴西、巴基斯坦、沙特、阿尔及利亚、泰国、越南、菲律宾、哥伦比亚、墨西哥、俄罗斯及秘鲁等区域合作伙伴签约，利用合作方在当地的临床、注册和销售经验，推动该产品尽快在当地商业化，预计自2025年开始可以在境外市场陆续上市。
    多个品种陆续上市，商业化产品矩阵初具规模。公司首个抗体药物瑞帕妥单抗注射液安平希○R于2022年8月获批上市，2022年和2023年均被纳入CSCO淋巴瘤治疗指南，并于2023年12月顺利进入国家医保目录，为2024年产品销售放量奠定了基础。公司两个生物类似药安佳润○R和安贝珠○R于2023年6月先后获批上市，2023年下半年以来，产品陆续在各省市挂网及开展进院工作，并逐步贡献销售收入。此外，公司新冠疫苗产品SCTV01E及其迭代产品SCTV01E-2（安诺能
    R4）先后于2023年3月、12月被国家纳入紧急使用，其中SCTV01E已于2023年开始在全国30个省市的推广接种，迭代苗SCTV01E-2于2024年1月中旬确定价格后，也开始在全国20多个省市推广接种，期待为老年人、免疫力低下人群构筑免疫屏障。
    在研项目进展顺利，助力公司长期发展。公司自成立以来一直坚持自主研发的长线创新战略，2023年公司研发投入12.17亿元，同比增长25.06%，研发人员达855人，同比增长8.9%。在研管线方面，14价HPV疫苗SCT1000于2023年8月启动Ⅲ期临床研究入组，并在2个月内完成全部18000名受试者入组；PD-1单抗SCT-I10A单药用于一线治疗头颈部鳞状细胞癌和联合贝伐珠单抗一线治疗肝细胞癌的两个适应症的上市申请先后于2023年11月及2024年1月获得受理；SCT650C已在澳大利亚开展健康受试者的Ia期临床试验，已取得国内临床试验批件并启动Ib/II期临床研究；SCTC21C已启动I期临床研究；SCTB35及SCTB14分别于2024年3月及4月获得临床批件并将陆续启动临床研究。在研产品梯队化的布局有望在中长期为公司提供增长动能。
    投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价51.06元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为50.6%、30.6%、22.3%，净利润的增速分别为NA、107.8%、29.7%，成长性突出；维持买入-A的投资评级，6个月目标价为51.06元，相当于2024年8倍的动态市销率。
    风险提示：产品市场推广及销售不及预期、新产品研发进度不及预期、重组八因子出海不及预期、市场竞争加剧的风险。
   

成本优势凸显，底部估值修复弹性大

尚太科技(001301)
    投资要点
    负极底部确立，我们预计2025年供需格局将明显改善。我们预计2024年负极行业供给230万吨，产能利用率74%，龙头扩产放缓、新进入者暂停扩产；我们预计2025年供给270万吨，同比增长18%，产能利用率将提升至接近80%。24Q1负极环节部分低价单降至1.5万元/吨左右，叠加原料石油焦小幅调涨100-500元/吨，导致除龙头仍有3000元/吨左右盈利以外，其余厂家基本处在微利或亏损状态。24年4月随产能利用率提升，部分低价单价格已小幅恢复，行业底部确立，我们预计24H2-25年价格有望反转。
    受益于快充负极放量，公司已满产，我们预计2024年出货维持40%增长。公司为宁德时代第一大供应商，且24年公司成为宁德时代神行电池主供，3月排产环比翻番至1.5万吨，我们预计4月进一步提升至1.8万吨，已实现满产，5月起将新增外协产能。我们预计24Q1出货3.3-3.4万吨，同比增长40%，Q2出货有望环增50%+至5万吨，24年我们预计出货20万吨，同比增长40%，我们预计公司2025年新增10万吨产能，25年出货可维持30%增长，充分受益行业需求+电池龙头市占率提升带来的双重增速。
    盈利持续优于同行，成本优势确立，2025年盈利有望回升。24年公司石墨化单吨电耗6000度，低于0.8-1万度的行业平均水平。我们测算24Q1公司石墨化成本约0.55万元/吨，且一体化基地布局+单位投资额更低，减少了运输成本和折旧成本，综合来看，我们预计24年公司负极成本较竞争对手低0.2-0.3万元/吨左右。我们预计公司24Q1单位净利0.3-0.35万元/吨，24年初的降价将于24Q2充分体现，我们预计24Q2盈利略降至0.3万/吨以内，预计24年单吨利润0.3万元/吨左右，25年有望恢复至0.3-0.4万元/吨
    投资建议：考虑负极行业供给过剩盈利出现下滑，我们下调公司2023-2025年归母净利润预测至7.1/6.2/8.7亿元（原预期7.5/8.2/11亿元），同比-45%/-14%/+40%，对应PE为12x/14x/110x，考虑公司为负极成本龙头，成本优势长期可维持，给予2024年20xPE，对应目标价47元，维持“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

2023年年报点评：B端Saas业务逆势增长，现金流表现亮眼

税友股份(603171)
    事件：4月15日晚，税友股份发布2023年年度报告，2023全年实现营收18.29亿元，同比增长8%；实现归母净利润0.83亿元，同比下滑42%；实现扣非净利润0.61亿元，同比下滑40%。
    B端Saas业务逆势实现14%增长，盈利能力持续提升。2023年公司B端业务收入10.8亿元，同比增长14%；B端业务净利润2.5亿元，同比增长37%，净利率达到22.62%。2023年公司B端业务月活达到820万户，同比增长16%；付费用户数568万户，同比增长29%。从盈利能力角度，公司本次年报单独披露B端业务的盈利水平，2023年B端业务毛利率、净利率分别为73.86%、22.62%，较2022年有所提升。
    G端业拖累致利润端承压。2023年公司归母净利润、扣非净利润下滑较大，主要受G端业务拖累影响，23年税友G端业务营收7.38亿元，同比下滑0.1%；G端业务毛利率28.86%，同比下滑11.3pct。若考虑到公司23年B端业务贡献2.45亿元净利润，那么公司在G端的亏损是整体利润表现不佳的主要原因。在数字政务领域，公司为国家金税三期、金税四期工程核心供应商，深耕G端带来的卡位优势是公司核心竞争力之一，静待G端业务回暖。
    现金流&合同负债表现亮眼，印证Saas模式优势。从现金流角度，公司2023年实现销售收现20.34亿元，同比增长14%；实现经营性净现金流2.44亿元，同比增长172%。从合同负债角度，公司2023年末合同负债规模达到8.26亿元，较年初增长18%。2023年公司经营质量持续向好，现金流表现亮眼，同时宣布分红计划，预计向全体股东每10股派发现金红利1.50元（含税），合计拟派发现金红利61,078,125.00元（含税）。
    关注数据要素带来的广阔增量市场。在数据要素方面，2023年度是公司致力于政务端业务向数据服务模式转型的第一年，持续强化以税费数据要素应用为基础的税费数智化服务产品开发。①在税务领域，目前公司已形成风险、稽查、信用、征管和基础数据服务等5条主营产品线，并实现快速推广。②在非税领域，公司入围人社部数据治理服务项目，在辅助人社部门提升数字化水平上逐步发挥专业能力价值；在财税大数据和成品油分析监控方面的数字政府市场开拓上取得突破，与云南、新疆、广西、浙江、上海等多个区域落地项目合作。
    投资建议：预计公司24-26年归母净利润分别为2.1、3.1、3.9亿元，同比增速分别为152%/49%/24%，当前市值对应24-26年PE分别为45/30/24倍。考虑到在数字中国、数字经济宏伟蓝图的背景下，税友股份在G端和B端均有望实现跃升式成长，维持“推荐“评级。
    风险提示：行业竞争加剧的风险；客户拓展不及预期；政府端信息化投入力度不及预期。

24Q1业绩预告点评：归母净利润0.85-1.05亿元，重组胶原蛋白景气度持续兑现

锦波生物(832982)
    锦波生物发布24Q1业绩预告。24Q1公司实现归母净利润0.85-1.05亿元/yoy+97.65%-144.16%，中值0.95亿元/yoy+120.93%。
    我们预计24Q1薇旖美三类械销售额延续高增长。我们认为公司业绩高速增长主要系薇旖美快速放量以及医美产品收入占比提升带动综合毛利率提升所致。我们预计2024年薇旖美系列产品目标继续高速增长，24Q1薇旖美三类械销售额延续高增长。
    薇旖美营销推广加码，销售费用提升略影响归母净利。2024年2月24日薇旖美联合分众传媒在上海、北京、深圳、广州、成都、重庆、杭州、苏州8城开启“元计划”：（1）布局电梯间广告；（2）联合40+医美机构做薇旖美的品宣以及重组胶原蛋白的市场教育。我们预计24Q1计提的销售费用略影响归母净利，但大面积铺开的线下营销活动有望持续提升C端认知、拓展消费人群、推动销量增长。
    展望未来，公司看点多多：（1）4mg极纯主打眼周细纹，通过增加机构覆盖数及深挖单机构需求等方式贡献主要增量，建议关注后续放量情况。当前公司加大对4mg极纯终端价格的把控力度。4月1日锦波生物在微信公众号上发布声明，对违规低价销售医美产品的互联网平台（例如新氧）宣战。公司在日常经营活动中发现破价情况后，反应迅速、及时制止，我们认为这有利于拉长薇旖美产品的生命周期。（2）建议关注24Q2至真的推广情况。（3）主打女性私密护理的重组胶原蛋白冻干纤维三类械产品有望于年中获批，主打面中部增容的重组胶原蛋白低温凝胶预计有望于年底获批，新品有望贡献业绩增量。（4）公司出海进程持续推进中，欧莱雅旗下修丽可合作锦波生物推出重组胶原蛋白溶液（械三），欧莱雅小蜜罐系列添加了来自锦波生物的重组胶原蛋白。当前胶原蛋白市场教育还处于早期阶段，海外知名品牌的参与有助于加快市场教育，并提升锦波生物的知名度。
    盈利预测与投资评级：我们预计锦波24-26年归母净利分别为4.7/6.9/8.8亿元，当前市值对应24年PE为30倍。重组胶原蛋白行业高景气度持续兑现，考虑到锦波在医美领域的领先地位，维持“买入”评级。
    风险因素：研发不及预期风险、新品不及预期风险、行业竞争加剧风险。

2023年报点评：多产品线格局初显，产品结构优化促盈利能力提升

开立医疗(300633)
    【投资要点】
    业绩表现：2023年，公司实现营业收入21.2亿元，同比增长20.29%；实现归母净利润4.54亿元，同比增长22.88%。2023Q4季度，公司实现营业收入6.52亿元，同比增长27.58%；实现归母净利润1.34亿元，同比增长7.57%；扣非归母净利1.21亿元，同比增长3.43%。
    超声业务平稳增长，内镜业务维持高增速：分业务看，2023年公司实现超声收入12.23亿元，同比增长13.28%，内镜收入8.50亿元，同比增长39.02%。超声领域，公司超高端彩超平台S80/P80系列正式小规模推向市场，在妇产、全身介入应用方面不断取得突破，三甲医院的装机量及市场占有率不断提升；内镜领域，公司打磨升级和量产化高端内镜产品，光学放大内镜和超声内镜的产品稳定性和供应量快速提升，推出了电子十二指肠内窥镜ED-5GT、支气管内窥镜用超声探头UM-1720，进一步扩展了公司内镜产品的临床应用范围。
    强化高端产品的研发投入，提升产品力：2023年，公司研发费用为3.84亿元，同比增长16.81%；研发费用率为18.12%，同比降低0.54pct；研发人员数量为722人，同比增长14.42%；截至2023年末，公司及子公司共拥有925件境内外已授权专利，同比增长20.44%。公司坚持多元化战略布局，加强超声和内镜高端产品的研发不断提升产品竞争力。微创外科领域，公司推出了SV-M4K100系列和精卫II系列摄像系统，并在德国建立外科产品研发中心，引领外科的产品研发、产线优化和产业链建设迈进国际化时代。血管内超声产品中标省际联盟集采，为心血管介入领域的发展创造良好开端。
    加速海外本地化布局，海外收入增势亮眼：2023年公司实现国内收入11.81亿元，同比增长21.97%，海外收入9.39亿元，同比增长18.24%。公司通过加深本土子公司建设、扩张本地化团队、快速导入智能超声新品等方式，在欧美市场取得了快速增长。随着内窥镜产品的不断丰富和对终端用户以及渠道伙伴的持续支持，公司海外营销渠道量质齐升，专业内窥镜渠道数量不断增加，核心渠道的能力和规模迅速扩大。
    费用水平相对稳定，盈利能力稳中有升：2023年，公司管理费用率为6.05%，同比增长0.49pct；销售费用率为24.73%，同比增长0.72pct我们认为主要与新团队的搭建相关；财务费用率为-2.11%，同比降低0.41pct。2023年，公司销售毛利率为69.41%，同比增长2.55pct，我们认为主要与公司产品结构高端化有关；销售净利率为21.43%，同比增长0.45pct。
    【投资建议】
    公司作为国产超声和内镜的龙头企业，超声业务保持稳健增长，内镜业务步入发展快车道，微创外科和心血管介入业务孵化顺利，海外业务稳步拓展，具有较高的增长确定性。我们调整了此前的盈利预测，我们预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为26.4/32.3/39.65亿元，归母净利分别为6.18/7.64/9.63亿元，EPS分别为1.44/1.77/2.24元，对应PE分别为25/21/16倍，维持“买入”评级。
    【风险提示】
    政策变化的风险
    行业竞争加剧的风险
    商业化销售不及预期的风险
    研发进度不及预期风险

疆外拓展趋势延续，并表拖累短期业绩

天润乳业(600419)
    事件：
    公司发布2023年年报，实现营收27.14亿元，同比+12.62%，实现归母净利润1.42亿元，同比-27.74%。其中23Q4营收同比+13.04%，归母净利润同比-101.11%。公司拟现金分红4289万元，分红率30.20%。Q4营收延续双位数增长，疆外市场拓展韧性凸显：
    2023年公司实现营收27.14亿元，其中23Q4实现6.31亿元，同比+13.04%，在春节错期及行业强竞争背景下，延续此前双位数增长趋势已属优秀表现，其中亦有新农品牌增量。分市场看，2023年疆内营收同比+6.03%，核心市场延续稳健增长趋势，Q4疆内营收同比+1.65%，其中学生奶业务缺失以及疆内市场需求偏弱一定程度上拖累营收表现。疆外2023年营收同比+20.85%，其中Q4营收同比+28.57%，在春节错期以及市场竞争背景下依然实现快速增长，印证公司疆外市场拓展韧性仍存，此外我们预计与22Q4疆外物流运输受限形成低基数有关。分品类看，2023年常温营收同比+18.65%，Q4同比+13.01%预计纯牛奶等需求持续放量，低温品类2023年营收同比+7.57%，Q4同比+18.61%，预计与爱克林酸奶推新及巴氏奶等品类需求提升相关拆分量价，2023年公司销量28.45万吨，量增6.21%，价增5.83%，印证产品结构持续上行。
    牛只处置及新农拖累全年利润表现，后续有望受益于奶价上行2023年公司归母净利润1.42亿元，利润下滑一方面来自于生物资产处置7558.55万元，另一方面收购的新农乳业影响公司利润9535万元，包含自身亏损5690万元、溢价摊销2737万元、利息费用1108万元。2023年公司毛利率19.25%，同比+1.34pct，预计主要来自于产品结构上行，但收购新农后，公司牧场端配置进一步增加，2023年原奶自给率提升至92.36%，奶价下行阶段公司畜牧业毛利率-3.40%，抵消部分成本红利，但后续奶价上行阶段有望贡献利润增量。全年期间费用率10.56%，同比+1.82pct，其中财务费用率同比+0.88pct至0.67%，主因收购新农利息费用增加。
    差异化区域打法带动规模增长，利润短期承压未来弹性可期展望2024年，乳制品市场需求弱复苏，供给端放量相对充分，预计市场竞争仍保持相对高位，当前天润延续差异化区域打法，聚焦广东、浙江等核心市场，通过产品结构优化等推动营收持续拓展，2023年末专卖店1000家，全年净增236家，经销商持续拓展。产能方面，根据公告，公司山东工厂已投产试运营，并持续建设北疆天润科技20万吨产能，保障长期成长空间。利润方面，公司当前92%原奶自给率处于绝对高位，短期奶价下行阶段相对受损，但未来将充分受益于奶价上行阶段，远期利润弹性有望释放。
    投资建议：
    我们预计公司2024-2026年营收增速分别为11.9%、10.4%、9.5%，净利润增速分别为16.2%、50.8%、23.3%，考虑到当前奶价下行阶段，公司短期利润受奶价及牛只亏损影响较大，且新农对公司利润产生一定拖累，但考虑到未来奶价上行阶段，公司有望充分受益于高原奶自给率带来的成本红利，利润弹性有望充分释放。给予买入-A的投资评级，6个月目标价为11.34元，对应2024年22x PE。
    风险提示：原奶价格长期下行、牛只价格进一步下降、疆外渠道拓展不及预期、疆内需求不及预期、产品推广不及预期。
   

2023年报点评：业绩稳健增长，多业务板块盈利修复

时代新材(600458)
    【投资要点】
    经营业绩稳健增长，盈利能力逐步提升。2023年公司实现营业总收入175.38亿元，同比+16.65%；归母净利润3.86亿元，同比+8.30%；扣非归母净利润4.21亿元，同比+147.97%。Q4公司实现营收49.36亿元，同/环比+10.05%/+12.61%；归母净利润1.12亿元，同/环比-24.74%/+56.53%。2023年公司毛利率为16.35%，同比+4.21pct，得益于风电叶片材料成本下降、内部降本增效以及汽零的客户补偿。
    积极推进重组工作，汽零板块有望实现反转。2023年公司汽车零部件业务实现收入68.60亿元，同比+23.12%。新材德国（博戈）在亚太地区完善研发平台能力建设，完成无锡二期基地规划并启动扩能改造。在降本减亏方面积极推进德国地区重组工作，未来将有效降低德国地区的运营成本。同时，通过积极向客户申请价格补偿等多项措施降低运营成本、改善盈利能力。
    风电业务市场拓展迅速，“海外和海上”成为主要驱动力。2023年公司风电叶片销售15.89GW，平均单套功率达5.6MW/套，实现收入67.01亿元，同比+24.87%。公司持续优化客户结构，浙江运达重新成为公司第一大国内客户，份额提升至45%，在明阳风电、海装风电的份额也稳中有升，海外获得Nordex批量订单。研发方面，公司自主研发的110米级超大型风电叶片获得首个海上批量项目；推出目前世界最长叶型112米级陆上叶片，有望抢占“沙戈荒”地区市场份额。
    轨交和工业工程平稳增长，海外市场和工业工程领域有望成为核心增量。2023年轨交和工业工程事业部完成收入18.75亿元和16.65亿元，同比基本持平。公司全球轨道车辆减振市场份额明显提升；基建线路方面在南美、亚太区域获取中泰高铁、印尼铁路等多个项目，新签订单同比超+150%；高分子材料制品布局欧洲、美洲、亚太区域，国内市场订单同比超+20%。在工业减震领域，国内风电减振市场份额超70%，保持国内第一，风电联轴器业务实现国内重点客户全覆盖，市场份额超50%；线路减振产品中标公司首个双层非线性减振扣件订单；桥建减隔震统招市场新签订单同比+70%，路外市场实现订单破亿元。
    部分新型材料实现客户突破，能力建设全面开启。2023年公司新型高分子材料等完成收入4.36亿元，公司锚定新能源市场，重点开拓高端聚氨酯减振制品、聚氨酯耐磨制品、HP-RTM复合材料制品、先进有机硅材料制品四大市场，多个产品通过客户验证，实现批量供货。能力建设方面，推进新材料产业基地建设，形成规模效应。
    【投资建议】
    公司以新材料起家，深耕轨道交通、风力发电和汽车业务，且均在行业内处于领先地位。我们看好公司凭借先发优势和科研实力，全面推进各业务发展，实现市场份额的提升和盈利能力的提升。
    我们预计2024-2026年公司营业收入分别为197.20/226.53/255.97亿元，分别同比+12.44%/+14.88%/+12.99%，归母净利润分别为6.65/8.64/10.59亿元，分别同比+72.10%/+30.08%/+22.52%，对应PE为14/11/9倍，EPS为0.81/1.05/1.28，维持公司“买入”评级。
    【风险提示】
    风电叶片价格不及预期；
    风电装机量不及预期；
    行业汽车销量不及预期；
    公司市场份额提升不及预期。

资产减值大幅降低，水火绿电齐头并进

国电电力(600795)
    事件：
    公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入1809.99亿元，同比下降7.02%；实现归母净利润56.09亿元，同比增长98.8%；实现扣非归母净利润48.7亿元，同比增长97.8%。分板块看，2023年火电、水电、新能源发电板块分别实现归母净利润30.7亿元、18.5亿元、17.5亿元。公司归母净利润实现大幅增长主要受益于：1）燃料价格同比下降叠加成本管控，煤电板块利润提升；2）受益于资金成本下降及2022年9月转让宁夏区域公司，财务费用同比下降11.1%；3）大幅减值预计接近尾声，2023年公司计提减值20.3亿元，较去年同期下降17亿元。
    火电业绩显著修复，高比例长协保障业绩稳定性：
    截至2023年底公司控股装机容量1.06亿千瓦，其中火电装机容量7279.4万千瓦，实现上网电量3512.2亿千瓦时，同比下降4.17%，主要由于公司于2022年9月转让宁夏区域火电资产。2023年受煤炭中枢下降影响，公司燃料成本下降，2023年入炉标煤单价934.96元/吨，同比下降43.82元/吨，降幅达到4.48%。同时公司火电机组持续实现增值提效，公司火电平均供电煤耗降至294.2克/kWh，较上年下降0.89克/kWh。公司作为中国神华的兄弟公司，背靠国家能源集团煤炭供应具备煤电一体优势，2023年长协煤占比达到94%，高长协煤覆盖率所带来的稳定且较低的燃料成本优势下公司火电板块盈利能力稳定性较高，同时，公司火电机组多布局于东部沿海经济发达省份，电价保障性较高，叠加容量电价机制出台，公司火电业绩有望保持稳定。
    水电电价提升，双江口投产有望带来成长性：
    截至2023年底公司水电控股装机1495万千瓦，核心资产集中在大渡河流域，2023年公司水电实现上网电量546.6亿千瓦时，同比略降1.82%，主要由于上半年来水同比大幅偏枯。2023年水电板块上网电价达到0.246元/kWh，同比增长4.15%，净利润同比增长32.7%。公司有望迎来水电投产高峰，截至2023年底公司大渡河流域在建装机352万千瓦，根据公司投资者问答，公司双江口水电站（200万千瓦）预计于2025年实现首台投产、金川水电站（86万千瓦）预计于2025年中实现首台投产，带来发电量进一步提升。同时，由于双江口水电站为大渡河上游控制性龙头水库电站，投产后大渡河流域联合调度能力有望增强，水电盈利能力将进一步提升。
    新能源装机投产提速成长性可期：
    截至2023年底公司新能源装机容量达到1789.27万千瓦，其中风电929.33万千瓦、光伏859.94万千瓦，2023年新增新能源装机容量730.33万千瓦。2024年公司新能源装机高速增长有望延续，2023公司获取新能源项目指标1674万千瓦，丰富的项目储备为公司后续新能源板块的持续增长打下基础。
    投资建议：
    我们预计公司2024年-2026年的收入分别为2008.23亿元、2150.8亿元、2250.8亿元，增速分别为11.0%、7.1%、4.1%，净利润分别为74.53亿元、90.30亿元、105.49亿元，增速分别为32.9%、21.2%、16.9%，维持买入-A的投资评级，给予2024年15倍PE，6个月目标价为6.3元。
    风险提示：煤价上涨风险、政策推动不及预期风险、项目建设进度不及预期风险。
   

研发投入持续加大，工控出海领先

伟创电气(688698)
    投资要点
    事件：公司2023年实现营业收入13亿元，同比增长44%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长36.4%；扣非归母净利润1.8亿元，同比增长59.8%。2023年第四季度公司实现营收3.6亿元，同比增长49.5%；实现归母净利润0.3亿元，同比增长34%；扣非归母净利润0.3亿元，同比增长92%。
    费用率管控较好，毛利率持续提升，研发投入持续加大。盈利端：2023年公司销售毛利率/净利率分别为38.1%/14.5%，同比+2.2pp/-0.9pp；单Q4毛利率/净利率分别为38.4%/9.5%，分别环比+1.3pp/-5.9pp。费用端：公司2023年销售/管理（不含研发）/财务费用率分别为7.3%/4.1%/-1.2%，分别同比下降0.2pp/0.2pp/0.2pp。公司研发费用率为12.6%，同比增长0.7pp，持续加深产品竞争“护城河”。
    伺服系统毛利率大幅提升，降本成效显现。2023年公司伺服系统及控制系统实现收入4.2亿元，同比增长77.9%，毛利率为29.1%，同比增长4.9pp，主要系编码器自研、规模效应、产品迭代等因素降本所致。此外，公司依托多年电力电子和自动控制技术领域的经验积累，积极拓展智慧能源、机器人、医疗设备等领域。公司持续加大机器人业务投入，推出低压伺服系统、伺服一体轮、旋转关节模组、空心杯电机等核心零部件，其中空心杯电机研发项目已处于试产阶段，拟达到80000r/min转速，实现进口品牌替代，充分受益人形机器人量产后带动的核心零部件市场空间增长。
    工控出海节奏加快，海外业务实现量利双升。2023年公司海外业务收入为3.1亿元，同比增长54.6%，毛利率为51%，同比增长1.8pp，海外业务较国内毛利率高16.6pp，盈利性更好。此外，海外工控市场空间广阔，目前工控企业出口以通用变频器为主，通过一体化方式带动伺服、PLC出口。公司以低压变频器起家，受高毛利海外业务快速增长影响，公司变频器板块2023年毛利率为43.7%，同比增长2.6pp。公司低压变频器已实现全品类覆盖，海外经销渠道完善，并持续拓展多地区、多产品销售，海外业务有望维持高增长，驱动公司整体盈利能力更上一层。
    盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年营收分别为16.7亿元、20.8亿元、24.7亿元，未来三年归母净利润增速分别为32%、30.6%、22%。公司一体化布局工控自动化产品品类丰富，产品结构优化及降本增效提振盈利能力，多领域布局驱动可持续增长，海外业务快速发展，维持“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动的风险；IGBT等原材料涨价风险；新产品开发不及预期的风险；汇率波动影响公司外销收入的风险。

2024Q1业绩高增，下游需求修复助推业绩回暖

深南电路(002916)
    核心观点：
    事件公司发布2024年一季报。2024Q1公司实现营收39.61亿元，同比增长42.24%；归母净利润为3.80亿元，同比增长83.88%；扣非后归母净利润为3.36亿元，同比增长87.43%。
    2024年一季度业绩高增，研发费用同比增长103.58%。2024Q1公司实现营收39.61亿元，同比增长42.24%，主要为各业务订单增加影响，PCB及封装基板业务稼动率较2023Q4均有所提升。归母净利润为3.8亿元，同比增长83.88%；扣非后归母净利润为3.36亿元，同比增长87.43%。经营性净现金流为5.63亿元，同比减少18.38%。研发费用为3.38亿元，同比增长103.58%，主要为薪酬支出、材料费及折旧费增加影响。毛利率为25.19%，同比提升2.14pct；净利率为9.58%，同比提升2.18pct。
    持续优化PCB业务下游产品结构，汽车领域订单高增长。PCB业务是公司主要收入来源，2023年PCB业务实现营收80.73亿元，占整体营收比重达59.68%。公司PCB业务下游应用以通信为主，重点布局数据中心、汽车电子等领域，并长期深耕工控医疗等领域。2023年公司PCB业务通信领域整体订单规模同比有所下降，数据中心领域订单同比微幅增长，汽车领域订单同比增长超过50%，订单结构持续改善。
    封装基板整体需求修复。公司作为目前中国大陆内资最大的封装基板供应商，产品包括模组类、存储类和应用处理器芯片封装基板。2023年存储类和射频类封装基板产品订单均实现同比增长，主要得益于客户开发突破和2023H2存量客户需求修复。WSTS预计2024年半导体销售额同比增长13.1%，存储市场销售额同比增长44.8%，有望带动2024年BT类载板需求。同时，公司FC-BGA封装基板部分产品已完成送样认证，处于产线验证阶段，未来有望为公司封装基板收入增长贡献新动能。
    投资建议：Prismark预计2024年全球PCB产值同比增长5%。公司PCB业务下游收入结构持续改善，封装基板受益于半导体周期回暖，预计公司2024-2026年分别实现营收151.28、171.40和194.57亿元，同比增长12%、13%和14%；归母净利润为16.04、19.26和23.37亿元，同比增长14.70%和20.11%和21.32%；每股EPS为3.13、3.76和4.56元，对应当前股价PE为29、24和20倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：PCB产业复苏不及预期风险；封装基板竞争格局加剧风险以及在客户验证进度不及预期的风险。

2023年门店稳健扩张，零售业务净利率提升

国药一致(000028)
    事件：公司发布2023年年度报告，全年实现营业收入754.8亿元（+2.8%），实现归母净利润16亿元（+7.6%），实现扣非归母净利润15.3亿元（+7.6%）。2023Q4公司实现营业收入188.9亿元（+0.4%），实现归母净利润4.1亿（-6.7%），实现扣非归母净利润3.9亿元（-6.4%）。
    四季度业绩短期承压，期间费率有所下降。公司紧跟外部行业市场和政策环境变化，聚焦高质量发展主线，坚持战略引领稳增长，转型创新求突破，加强费用管控体系建设，全面降本增效，支撑盈利改善。2023Q1-Q4营收分别为186.9/197/182/189亿元，同比+9%/+3.8%/-1.6%/+0.4%；归母净利润3.6/4.7/3.6/4.1亿元，同比+43.5%/+11%/-3.8%/-6.7%。2023年公司毛利率为12%(-0.16pp)，净利率为2.6%(+0.2pp)。费用方面，2023年公司销售费率为7.1%(-0.12pp)；管理费率为1.5%(-0.07pp)；财务费率为0.3%(+0.01pp)。
    分销业务稳步增长，零售业务盈利能力提升。分板块看，2023年分销业务实现收入519.6亿元(+3.5%)，净利润10.6亿元(+2.5%)，净利率为2%；2023年零售业务实现收入244.1亿元(+1.3%)；实现净利润5.27亿元(+50.7%)，净利率为2.2%。
    国大药房加大门店拓展力度，积极创新线上下多渠道业务。截至2023年末，国大药房门店总数10516家(其中直营门店8528家，加盟店1988家），较去年增加1203家，其中北部地区增加838家。截至2023年末，国大药房直营连锁门店中已取得各类医保定点资格门店达7736家，占公司直营店总数的91%，双通道门店数量已达到397家，医保统筹门店3012家，DTP药房232家，共新增97个DTP品种。处方药占比57%(+3pp)，全年线下互联网处方597.7万张，同比增长74.8%。
    盈利预测与投资建议：预计2024-2026年归母净利润分别为17.7/19.4/21.9亿元，对应增速分别为10.7%/9.8%/12.5%，对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：集采降价风险；门店扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险。

CDMO板块稳健增长，原料药业务阶段性承压

九洲药业(603456)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入55.2亿元，同比增长1.4%；归母净利润10.3亿元，同比增长12.2%；扣非净利润10.2亿元，同比增长10.5%。单Q4公司实现营业收入9.5亿元，同比下降11.7%；归母净利润6649万元，同比下降62.6%；扣非净利润7268万元，同比下降55.7%。
    业绩符合预期，CDMO板块实现稳健增长。公司CDMO板块2023年实现收入40.8亿元（+19.4%），实现稳健增长。其中：1）心血管类：2023年实现收入20.5亿元（+5.7%），毛利率达41.5%（+4.4pp），下游Entresto需求持续高增，2023年实现全球销售额60.4亿美元（+30%，恒定汇率下+31%），成为诺华销售额第一产品；2）抗肿瘤类：2023年实现收入10.4亿元（+59.7%），毛利率达37.3%（+6.5pp），其中下游Kisqali患者生存期获益渐获认可，2023年实现全球销售额20.8亿美元（+69%，恒定汇率下+75%）。公司已形成可持续的临床前/临床I、II、III期漏斗项目结构，丰富CDMO项目数持续推动公司成长。公司承接项目中已上市项目32个（较23H1新增3个），III期临床项目74个（较23H1新增8个），处于I期和II期临床项目902个（较23H1新增63个），项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。
    原料药板块增长阶段性承压。2023年公司特色原料药及中间体业务实现收入12.6亿元（-23%），毛利率为32.9%；其中抗感染类实现收入3.3亿元（-43.7%），中枢神经类药物实现收入4.6亿元（-17.3%）、非甾体类药物实现收入3亿元（+5.5%），降血糖类药物实现收入1.6亿元（-18.6%），板块增速阶段性承压。
    多肽及偶联药物、制剂平台等新业务能力建设初见成效。1）多肽：多肽GMP产线于2023Q1投入使用，2023年多肽团队完成数十条多肽的合成及交付工作，成功交付千万级多肽IND项目；2）偶联药物：2023年公司完成多个偶联药物化合物制备交付工作，拥有OEB4级、OEB5级的高活实验室和GMP高活车间，可为客户提供订单从毫克级到数百克的单批次生产服务；3）制剂：截至2023年，瑞博台州（一期）已进入设备安装阶段，部分产线预计2024Q2投入使用；原料药喷雾干燥生产车间投入使用；瑞博苏州中试车间陆续投入使用；瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作，将进一步提升研发项目承接能力。
    盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.35元、1.57元、1.75元，对应PE分别为12倍、10倍、9倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原料药价格下跌风险，CDMO业务或不及预期，行业竞争加剧风险。

业绩超预期，成本强管控，能源技术服务放量增长

海油发展(600968)
    公司业绩再创历史新高，利润率持续提升
    2023年公司全年实现营业收入493.08亿元，归属于上市公司股东的净利润30.81亿元，分别同比增长3.19%和27.52%。公司毛利率达到13.47%，同比+0.93pct；净利率6.43%，同比+1.2pct。
    能源技术服务放量增长，核心业务市占率有效提升
    2023年公司能源技术服务产业实现营业收入188.79亿元，同比增长21.19%。智能注采市场占有率提升19%，井下举升产品市场占有率提升24%，集输化学品配方自主化率提升至80%以上、生产自主化率提升至65%以上。2023年，我国首艘全新智能FPSO“海洋石油123”顺利投产，我国第二座海上移动式自安装井口平台“海洋石油165”提前投用。中长期FOB资源配套LNG运输船项目（一期）首船建造完工，即将交付。FPSO及LNG运输船行业高景气，运营率达到100%。
    中海油产量规划持续增长，有利于提升公司工作量
    2024年中海油资本支出预算总额为1250-1350亿元，其中勘探、开发和生产资本化支出预计分别占资本支出预算总额的约16%、63%和19%，生产端Capex比例与23年基本保持持平。根据中海油2024年经营规划，2024-2026年净产量规划分别达到700-720、780-800、810-830百万桶油当量。按照26年中位数计算，距23年产量仍有20.9%增长空间，有利于提升公司工作量。2024年2月，亿吨级油田渤中26-6油田新钻探井测试产能创新高，新增油气探明储量超4000万立方米，推动该油田累计探明储量突破2亿立方米，成为全球最大的变质岩油田。
    成本控制能力优异，人均创利增长30%创下新高
    公司坚持“一切成本皆可降”，促进成本费用利润率同比提升1.78pct。“两金”管控严格，资产盈利类、周转类指标整体向好，净资产收益率同比提升2.04pct，应收账款、存货余额同比分别下降17.22%和12.02%、周转率同比分别提高0.24次和1.01次。2024年公司人均创收、人均创利分别达到343.13、21.44万元，较2022年继续提升（前值为326.69、16.52万元）
    盈利预测与估值：
    原预测2024-2025归母净利润为32.15/37.35亿元，考虑到公司工作量高速增长，我们上调归母净利润预测为2024/2025年35.3/38.75亿元，并新增2026年预测43.84亿元。EPS分别0.35/0.38/0.43元（原预测值为0.32/0.37/-元），对应PE12.15/11.07/9.79倍，维持“买入”评级。
    风险提示：上游油气价格波动风险，市场竞争加剧风险，油气副产品需求不及预期风险，安全事故及保险不足的风险

组织结构调整影响告一段落，24年有望迎来报表拐点

用友网络(600588)
    小企业客户业务维持快速增长
    公司发布2023年年度报告，全年实现营业收入97.96亿元，同比增长5.8%，其中，云服务业务实现收入70.91亿元，同比增长11.6%。
    分客户类型看，公司大型企业客户业务实现收入65.19亿元，同比增长4.3%，组织模式升级带来的阶段性影响逐渐度过，下半年收入同比增长12.4%。全年来看，不含子公司经营的大型企业客户业务的合同签约金额下半年同比增长超30%，公司核心产品YonBIP全年实现签约金额36.1亿元，核心产品续费率为92.9%。
    中型企业看，公司YonSuite、U9cloud、U8cloud持续发力，在中型企业市场实现收入13.86亿元，同比增长21.4%，其中云服务业务实现收入8.65亿元，同比增长36.9%，核心产品续费率为84.3%。YonSuite客户数量和营业收入均实现同比超100%的高速增长，合同签约金额约2.8亿元，同比增长近90%。
    此外，在小微企业市场，畅捷通实现收入8.06亿元，同比增长17.7%，其中，云订阅收入4.90亿元，同比增长28.0%，23年畅捷通实现扭亏为盈；公司政府与其它公共组织实现收入9.82亿元，同比下降12.5%。
    产品持续迭代，成本费用有望进一步优化，24年或迎来收入利润拐点2023年，公司实现归母净亏损9.67亿元，同比出现亏损，主要系收入增速下滑，以及费用增加较多，公司于2021-2022年加大人员投入，2023年年平均人数同比增加1896人；另一方面，公司行业组织模式升级后，差旅费、市场费用增加较多，同时外包成本同比增加较多，共同导致利润短期承压。
    产品侧，2023年公司发布了BIP3-R2，技术和产品能力更强大、性能更稳定、体验性更优，此外公司发布了企业服务大模型YonGPT，覆盖财务、人力、营销等多个生产运营领域。
    公司在2024年开始计划控制成本费用，优化人员结构提高人效，伴随公司组织模式变革影响告一段落和产品持续迭代，我们预计2024年公司有望迎来收入和利润的业绩拐点。
    投资建议：结合2023年年报，考虑到2023年组织战略调整影响，我们调整盈利预测，收入从24-25年的123.09/150.80亿元调整为24-26年的109.22/126.05/147.19亿元，归母净利润从24-25年的5.27/14.05亿元调整为24-26年的0.94/4.39/6.38亿元，维持“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧；大企业业务拓展不及预期；产品迭代不及预期

点评报告：一季度业绩环比大增，磷矿龙头经营稳健

云天化(600096)
    事件:
    2024年4月13日，云天化发布2024年第一季度报告：2024Q1公司实现营业收入138.57亿元，同比下降12.77%，环比下降12.06%；实现归属于上市公司股东的净利润14.59亿元，同比下降7.19%，环比增长78.46%；ROE为7.49%，同比下降1.67个百分点，环比增长3.05个百分点。销售毛利率19.12%，同比增加1.49个百分点，环比增加0.40个百分点；销售净利率12.30%，同比增加0.32个百分点，环比增加5.72
    个百分点。
    投资要点:
    2024Q1利润环比大增，磷矿龙头经营稳健
    2024Q1，公司实现归母净利润14.59亿元，同比-1.13亿元，环比+6.41亿元；实现毛利润26.50亿元，同比-1.50亿元，环比-3.00亿元。公司毛利下降原因是主要产品磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛等在2024Q1价格均有不同幅度下降。2024Q1公司磷铵销售均价为3353元/吨，同比-4.42%，环比-3.13%；复合肥销售均价为3073元/吨，同比-14.78%，环比-2.95%；尿素销售均价为2184元/吨，同比-16.44%，环比-9.09%。期间费用方面，2024Q1公司销售/管理/研发/财务费用分别为1.90/1.74/0.90/1.45亿元，同比-0.16/-0.23/+0.16/-0.23亿元，环比-0.40/-1.92/-0.88/-0.03亿元。2023Q4公司资产减值损失3.66亿元（存货跌价损失及合同履约成本减值损失）、
    营业外支出2.43亿元（子公司缴纳税收滞纳金及发生合同纠纷诉讼预计赔偿金），2024Q1该部分支出减少，归母净利润环比大增。
    发布2024年提质增效重回报行动方案，切实维护投资者利益
    2024年4月13日，公司发布2024年度"提质增效重回报"行动方案的公告，基于对公司价值及未来发展的信心，公司制定了2024年度“提质增效重回报”行动方案：（1）聚焦主营主业，提升核心竞争力。（2）发展新质生产力，推进提质增效。（3）规范公司治理，夯实发展根基。（4）提升信息披露质量，加强投资者关系管理。（5）重视投资者回报，维护投资者权益价值。（6）强化“关键少数”责任、筑牢合规底线意识。公司以打造“旗舰型龙头上市公司”为目标，扎实筑牢安全环保生存底线，持续提高生产管理精益水平，着力推动产业转型升级，加大研发创新投入和成果转化，进一步深化企业改革，以良好的业绩回馈投资者的信任，维护公司市场形象，共同促进资本市场平稳运行。
    磷矿资源储量国内领先，参股公司获得镇雄磷矿探矿权
    公司有原矿生产能力1450万吨，擦洗选矿生产能力618万吨，浮选生产能力750万吨，是我国最大的磷矿采选企业之一。公司拥有合成氨产能240万吨/年，合成氨自给率95%左右；公司在内蒙古呼伦贝尔地区配套拥有大型露天开采煤矿，开采能力400万吨/年，可为北方基地的合成氨生产提供稳定原料。2024年2月20日，公司发布关于参股公司竞拍磷矿探矿权成交确认的公告，公司参股公司云南云天化聚磷新材料有限公司按照法定程序，以80008万元竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权，并与云南省政府采购和出让中心签署了《探矿权出让成交确认书》。聚磷新材为公司与控股股东云天化集团、昭通发展集团有限责任公司和镇雄产投集团有限公司于
    2023年3月共同出资设立，其中云天化集团持股55%，公司持股35%。鉴于聚磷新材取得矿权后将与公司形成潜在同业竞争，云天化集团已出具承诺，在符合政策法规、保障上市公司及中小股东利益的前提下，待聚磷新材取得合法有效的采矿许可证后3年内，将聚磷新材的控制权按照相关条件优先注入公司。镇雄县碗厂磷矿位于镇雄县羊场——芒部磷矿区的冯家沟、祝家厂和庆坝村三个区块内，该区域磷矿资源丰富，此次竞得该探矿权，将有利于提升公司磷矿资源保障能力，为充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势奠定更加坚实的基础。
    盈利预测和投资评级
    预计公司2024-2026年营业收入分别为719、730、736亿元，归母净利润分别为47.95、51.34、53.71亿元，对应PE分别7.9、7.4、7.0倍，公司是磷化工龙头企业，磷矿石资源优势突出，为业绩提供了强有力支撑，维持“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。