从本土“草根”到龙头企业，引领汽车密封条国产替代

浙江仙通(603239)
    投资要点：
    汽车密封条龙头企业，专精于产品，深耕于行业。
    公司成立于1994年，从事汽车密封条行业近30年；2016年上交所上市；2023年台州金投成为公司最大股东，赋能公司发展。橡胶与塑胶密封条为核心产品，占比96.83%，2023年公司实现营收10.66亿元，同比+14%，实现归母净利1.51亿元，同比+20%。
    国产替代趋势明确，竞争格局重塑，市场份额有望提升。
    据证券时报网报道，2019年我国汽车密封条的市场空间在170-180亿左右。近年来整车厂降本需求旺盛，本土密封条制造商具有较强的成本优势，国产替代有望加速推进，竞争格局正在重塑。公司作为国内密封条行业龙头，先发优势显著，后续市场份额有望持续提升。
    成本控制优势显著，客户结构不断改善
    公司在成本控制方面具有突出的优势，良品率在95%以上，远超行业平均水平，在当前整车厂价格战降本压力向零部件企业传导的背景下，利好具备成本优势的企业。汽车密封条业生态体系相对封闭，公司主动调整自身战略，持续改善客户结构，处于良性发展轨道。
    欧式导槽与无边框密封条两大拳头产品，助力盈利新增长。
    1）欧式导槽：成功获得大众朗逸定点，打破外资垄断。欧式导槽质感好、密封性优、降噪能力强。随着自主品牌汽车平均售价提升，欧式导槽渗透率有华福证券望不断提升。公司为少数能生产欧式导槽的企业之一，竞争对手少，具有较强的成本优势，该业务有望持续增长。
    2）无边框密封条：引领国产替代，已获多个项目定点。随着新能源汽车外观竞争加大，无边框密封条未来将成为中高端新能源汽车主流配置。公司是第一家能够提供无边框密封条的内资企业，具有显著的先发优势和技术优势。2023年公司获得智界S7、S9、领克、极氪001、极氪007、通用、奥迪、北汽华为享界S9等8个无边框密封条项目顶点。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年收入分别为12.52、15.87、19.83亿元，归母净利润分别为2.20、2.86、3.65亿元，按照9月26日收盘市值，对应PE分别为15、12、9倍，参考可比公司估值，同时考虑到公司为细分行业龙头，业绩增长稳健，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    汽车销量不及预期、拳头产品放量不及预期、原材料价格波动风险。

需求盈利迎修复，提分红长期价值凸显

裕同科技(002831)
    投资要点：
    逆境稳增：24年消费电子包装需求回暖，全球化布局加速
    公司作为国内包装行业龙头，从早期消费电子包装优势领域，已发展成多产品、多客户驱动的增长格局。24H1实现营收73.53亿元，同比+15.5%，归母净利润4.97亿元，同比+15.2%。1）3C包装：24年以来消费电子需求改善，根据wind，2Q24全球智能手机销量同比增长6.5％，创三年来最高的同比增速，伴随下半年消费旺季来临以及后续AI换机潮，有望对公司3C包装（营收占比近70%）业务形成支撑。2）烟包&酒包：随中烟招标市场化趋势提升，2022年以来公司新增烟包中标数增多，成功导入广西中烟、云南中烟、湖南中烟、福建中烟、安徽中烟等优质大客户。酒包业务覆盖白酒主产区，知名客户合作深化。3）环保纸塑：顺应双碳趋势，未来增长空间广阔。公司23年环保包装营收10.6亿元，2019-2023年营收CAGR为36.1%，成功引入多家欧美大客户。4）全球化推进：公司已在越南、印度、印尼、泰国、马来西亚等海外地区建立7个生产基地，24年将推动印尼泗水项目、印尼雅加达项目、越南平阳项目、印度德里项目投产，进一
    步完善国际化供应链；启动墨西哥、菲律宾新工厂建设，开拓包装新品类。
    盈利中枢回升：原料成本可控、智造提效、资本开支减少
    2023年公司实现毛利率26.23%，同比+2.48pct，净利率9.82%，同比+1.8pct。展望未来，我们认为三大因素有望支撑盈利修复趋势延续：1）原材料成本压力可控，主要原材料价格目前处于近三年低位，24年同比仍有下降。2）智造提效：近年加快推进智能化建设，许昌智能工厂成效显著，直接人工占成本比重从2019年的14%降至2023年的12.1%，未来随各工厂效能提华福证券升，运营效率有望持续优化。3）资本开支优化：随着公司的产能投资基本完成阶段性布局，近两年资本开支已开始下降，预计未来固定资产投资逐步减少趋势不变。
    盈利预测与投资建议
    提高分红重视股东回报，公司计划2023-2025年分红比例不低于60%，长期投资价值凸显。我们预计2024-2026年公司归母净利增速分别为16%、18%、11%，目前股价对应24年PE为12x，低于可比公司平均水平。公司作为国内领先包装整体解决方案提供商，看好长期消费电子业务份额稳步提升，环保纸塑、酒包、烟标等业务多点开花，第二成长曲线发力可期，盈利中枢有望趋稳向上，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    终端需求不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、客户集中风险等。
    数据来源：公司公告、华福证券研究所
    诚信专业发现价值1

公司深度：超高清视频长坡厚雪，“MLED+出海”强化成长动力

诺瓦星云(301589)
    核心提要
    全球LED视频显控龙头， 客户资源优质， 出海业务增速可观
    公司成立于2008年， 是全球极具竞争力的LED显示解决方案服务商， 据Trend Force数据， 2023年公司LED控制领域的全球市占率达60%以上。2023年， 公司实现营收30.54亿元， 2019-2023年CAGR为25.97%， 实现归母净利润6.07亿元， 2019-2023年CAGR为26.37%。 公司主业涵盖LED显控系统、 视频处理系统、 基于云的信息发布与管理系统三大类， 2023年收入分别为14.42/12.75/1.59亿元， 同比+30.19%/+58.76%/+16.65%。 公司技术算法领先、 客户资源优质、 海外业务增速可观， 2024H1， 公司国内和海外收入分别为12.5/2.89亿元， 同比+12.62%/+41.67%， 毛利率分别为51.9%/73.56%， 高毛利率海外业务占比提升将有助于提高公司盈利水平。
    MLED产业步入高速成长期， 公司超前布局MLED并实现快速增长
    当前LED显示屏产业向小间距及微间距（ MLED） 发展， 推动LED逐步进入消费级市场。 据TrendForce数据， 2022年全球小间距LED显示市场规模为41亿美元， 预计2027年将达到74亿美元。 截至2023Q4， P<1.5间距段显示屏成本下降至2.7万元/m2（ 对比2022Q1为4.8万/m2） 。 COB封装技术在P1.2及以下市场已逐步具备性价比， 在推动MLED降本及扩大增量空间上发挥关键作用， 未来成本下降将驱动MLED加速渗透。 显控系统作为LED显示屏的核心组件， 也将受益于MLED市场快速增长， 2023市场规模为13.29亿美元， 预计2030年将达到20.98亿美元。 公司布局COEX控制系统， 赋能裸眼3D、 虚拟拍摄、 LED影院等多元新兴场景， 并已提前布局 MLED 领域相关技术， 2024H1， 公司MLED相关收入快速增长。
    超高清视频行业长坡厚雪， 视频处理系统业务进入加速通道
    视频处理产业端受益于3D、 HDR、 4K/8K 超高清、 AR/VR 等技术驱动， 以及超高清化产业政策推进， 核心地位持续提升。 据中商产业研究院数据， 2022年， 我国超高清视频产业规模约3万亿， 预计2025年突破至5万亿。 2023年， 公司视频处理系统销量同比+44.5%， 近3年CAGR为62.5%。
    推出MLED芯片、 MLED检测装备等， 深化云业务布局， 强化核心竞争力
    公司依靠多年技术深耕， 核心算法端优势显著， 推出了行业首款MLED显示ASIC控制芯片&高速接口芯片， 同时MLED核心检测装备已批量应用， 2023年和兆驰达成合作协议， 助推MELD产业加速发展。 云业务方面， 将长期受益于物联网产业高速发展； 截至2023年6月， 诺瓦云已经服务行业客户34000余名， 累计显示屏体运维超55万， 覆盖全球185个国家。
    投资建议： 预计2024-2026年公司营收39.61/50.38/64.10亿元， 归母净利润分别为8.30/11.25/15.11亿元， EPS分别为8.98/12.17/16.35元/股， 当前股价对应PE分别为18/13/10 X； 公司是LED显示解决方案头部企业， 兼具技术、 客户领先优势， 首次覆盖， 给予“ 买入” 评级。
    风险提示： 技术研发风险、 产品规划不符合市场需求风险、 核心技术人员流失风险、 宏观经济不景气影响下游需求， 行业竞争加剧。
   

公司深度报告：深耕高纯工艺系统，蓄力开拓湿法设备业务

至纯科技(603690)
    投资要点：
    国内高纯工艺系统龙头企业，工艺水平实现ppb级的不纯物控制，订单实现稳定增长。根据SEMI，2024年全球半导体晶圆月产能将以6.4%的增速突破3000万片大关（以8英寸折算），其中中国大陆半导体月度产能将上涨到860万片，增长率提升至13%，且产能份额有望在2025年达到30%，位居全球之首，下游晶圆厂扩产将显著拉动高纯工艺系统相关需求根据测算，2024年中国大陆半导体行业高纯工艺系统市场规模有望达到187亿元。从竞争格局看，市场原先被美、日、台企业垄断，但近年来国内高纯介质供应系统已有近30%的市占率。公司作为国内高纯工艺系统龙头，在该领域已经形成从研发、设计、制造到完整供应链的较强竞争优势，工艺水平已能够实现ppb（十亿分之一）级的不纯物控制，得到客户广泛认可，覆盖了中芯国际、华虹、长江存储、TI、士兰微、华润微等高端客户资源。2023年公司高纯工艺系统类业务收入23.18亿元，同比增长6.18%，毛利率37.06%，同比上升0.17pct，在本土供应商中相关业务业绩表现优异，市场竞争力不断提升。2024年，公司预计年度新增高纯工艺系统订单为40亿元左右，相比2023年订单实现稳定增长。
    重点开拓湿法设备，单片湿法与槽式湿法设备并举，实现28nm节点的全覆盖和14nm及以下制程的率先突破，2024上半年制程设备新签订单同比大幅增长。清洗是芯片制造工艺中占比最大的工序，清洗步骤数量约占所有芯片制造工序步骤的30%以上，且芯片制造工艺的精密化和复杂化持续拉动清洗设备需求。全球半导体清洗设备市场规模约占到设备投资比重的5-10%，预计其市场规模在2024-2030年的CAGR为5.5%，2030年有望达到391亿人民币。目前国际清洗设备市场仍由日、美、韩巨头垄断，行业集中度较高，但包括公司在内的中国企业正在快速追赶。公司重点布局了湿法设备，主要包括湿法槽式清洗设备及湿法单片式清洗设备，应用于扩散、光刻、刻蚀、离子注入、薄膜沉积等关键工序段前后，整体延续DNS技术路径，在28nm节点达成全覆盖，并在14nm及以下制程的湿法设备研发中率先突破。此外，公司在单片高温SPM工艺方面率先打破海外垄断，并开发搭配使用的硫酸回收系统，晶背清洗、炉管、涂胶显影设备方面也均有布局。2024年上半年，公司半导体制程设备新签订单达6.26亿元，较去年同期实现了大幅增长，公司预计全年新增订制程设备订单区间为15-20亿元。
    加码投资设备零部件供应、大宗气站、部件清洗及晶圆再生服务，蓄势打造新的成长曲线（1）设备零部件供应服务：精密零部件占比半导体设备市场规模的50-55%，2024年精密零部件市场规模有望达到545亿美元以上。全球半导体设备精密零部件行业市场由美、日台企业主导，格局相对分散，我国相关厂商以外资控股公司为主，亟需加速发展。基于目前国内半导体关键零部件依赖进口的大背景，公司在海宁设立了半导体模组及部件制造基地，积极布局了支持设备的核心零部件业务。（2）大宗气站服务：在国家和地方政策大力支持下，国内电子大宗气体市场突破西方发达国家的长期垄断快速扩大，预计2025年电子大宗气体市场规模将达到122亿元。公司首座完全国产化的12英寸晶圆大宗气体供应工厂已在上海嘉定建成，于2022年初顺利通气并稳定运行至今；2023年度公司新增包含电子材料及专项服务5-15年长期订单金额86.61亿元，其中包括新签的一座大宗气站长期订单，已进入建设阶段。（3）部件清洗及晶圆再生服务：中国大陆半导体设备部件清洗及表面处理服务发展滞后于欧美日等国家，晶圆再生市场也主要被日台企业垄断。但随着中国大陆半导体产业发展，半导体部件清洗及表面处理服务需求日益增长，国内厂商晶圆再生服务水平逐步提升，公司在合肥设立了晶圆再生、部件清洗及表面处理产线，相关服务均已步入运营阶段。
    投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。预计下游晶圆厂扩产节奏复苏中，公司作为国内高纯工艺系统龙头，湿法设备业务加速拓展中，我们看好公司的长期发展，预计公司2024-2026年营业收入分别为33.43、39.69和48.40亿元，同比增速分别为6.08%、18.73%和21.95%；归母净利润分别为3.80、4.85和6.63亿元，同比增速分别为0.67%、27.77%和34.55%。
    风险提示：客户验证进度不及预期风险；下游需求不及预期风险；地缘政治风险。

外延并购助力全球化发展，境外业务实现高增

仙乐健康(300791)
    1、中国VDS行业：稳步提升，长期增长空间可期
    1）市场规模：多项驱动，VDS市场持续扩容，未来仍有提升空间。据欧睿国际数据，2023年中国VDS市场规模增长至2253.41亿元，增速远高于发达国家。我国VDS行业发展时间短，居民相关消费意识和习惯尚未成型，人均消费水平存在较高增长空间。主要市场增长驱动因素有三：①国民健康意识提升叠加生活改善带来健康需求跃升；②人口老龄化程度加深，银发经济带来新增长；③青年人心态转变，带来消费新势力。据欧睿国际数据，VDS市场2028年将达到2931.53亿元，未来增长空间可期。
    2）市场格局：
    ①线上渠道占比不断增加，电商渠道增长可期。多方政策因素加上疫情影响，线上渠道占比不断增大，逐渐超过直销渠道位列第一。23年，线上销售份额占比已超过一半。随着的电商渠道的发展，药店渠道的发展将持续承压发生转移，占比可能会持续下降。线上渠道已成为企业部署重点；②行业集中度低，头部企业市占率仍存在提升空间。相比于加拿大、澳大利亚等国家，中国VDS市场集中度较低，23年CR5为30%。原因主要为行业技术与资金门槛较低；产品同质化严重，难以形成核心竞争力；头部企业市场占比低等。
    2、公司竞争力：研发、生产经验充分，外延布局全球市场
    1）产业链：跨国并购打造全球产业链，助力海外业务本地化供应与营销。公司于2016年完成了对德国公司Ayanda的收购，Ayanda系一家欧洲大型的专注于复杂配方软胶囊的营养保健食品行业合同生产商。主要客户包括国际知名医药与营养保健食品企业，如Takeda、Queisser Pharma、Orthomol等。公司于2023年1月收购了美国Best Formulations的控制权。公司早在2012年就在美国设有经营实体，对美国的公司治理、合规监管、财税管控、商业实践等相关方面均有较好的实践经验，2016年收购德国Ayanda以来，公司逐渐积累了境外制造工厂的管理经验，这都为公司顺利整合美国Best Formulations提供了良好的能力基础。
    2）产品端：公司产品储备与研发表现优异，打造产品竞争优势。公司强化研发创新，拥有多项专利及保健食品认证，新品转化率高，储备丰富。公司覆盖剂型全面，在中美欧布局七大生产研发基地，随着软糖等创新剂型产能逐渐释放，有望贡献新增量。
    3）渠道端：B端依托大客户一站式服务，C端线上线下双重发力。1）公司深耕营养健康食品B端，提供一站式服务，B端渠道较稳定。公司为客户提供从产品线规划、产品配方开发及升级、产品注册支持、产品生产与包装、产品交付及营销支持的一站式服务，多年深耕积累，与健合、拜耳、玛氏、科汉森、西门子、天猫国际等知名企业建立了战略合作关系。公司的产品和服务得到了客户和行业的高度认可。2）C端线下线上双发力，跨境电商业务助力品牌拓展。公司客户主要分布于中国、亚太、欧洲和美洲，涵盖医药企业、直销企业、非直销品牌企业、连锁药店、现代商超以及在营养健康领域拓展新业务的社交电商、食品以及化妆品企业等各种不同类型和不同经营模式的头部企业，共同构成公司稳定且具有高粘度的客户群。此外，公司大力发展跨境业务，与天猫国际合作深化跨境供应链创新，为公司C端电商业务打造新增长点。
    3、投资建议：预计公司2024/25/26年营收43.53/51.75/59.45亿元，yoy+22%/19%/15%，归母净利润4.07/5.05/5.91亿元，同比+45%/24%/17%。我们认为公司保健品产品覆盖全面，并表美国BestFormulations后有望全面整合中美欧供应能力，巩固全球供应体系，给予24年20xPE，目标市值81亿元，目标价为34.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场需求疲软、新品市场接受度低、原材料成本激增、汇率波动、海外业务面临不确定性风险、产品质量及食品安全管理风险

中报点评：上半年水电来水偏丰，拟定增引入社保基金并提升分红比例

国投电力(600886)
    投资要点：
    国投电力8月29日发布2024年半年报，上半年实现营业收入271.02亿元，同比增加2.79%；归母净利润37.44亿元，同比增加12.19%。其中第二季度实现营业收入129.94亿元，同比减少0.89%；归母净利润17.08亿元，同比减少0.87%。
    公司为水电装机容量第三大的上市公司
    公司为国家开发投资集团旗下唯一电力资产上市平台，截至2024年6月末，国家开发投资集团持股占比51.32%。长江电力作为第二大股东，和长电投资共持股占比17.47%。公司持股52%的雅砻江公司是雅砻江干流唯一水电开发主体，截至2024年上半年末，公司水电控股装机容量2130.45万千瓦，在上市公司中排名第三。公司发电装机结构以清洁能源为主，清洁能源装机占比68.53%，其中水电占比50.78%，新能源占比17.75%。公司火电装机以高参数大机组为主，百万千瓦级机组占控股火电装机容量的60.76%。
    上半年公司盈利提升主要受益于水电来水偏丰及火电燃料成本下降等因素。从上半年运营数据看，公司上网电量同比增加8.66%，上网电价同比降低2.84%。分类型看，由于水电站流域来水偏丰，公司水电发电量同比增加10.05%，消除了水电上网电价下降2.24%的影响。区域来水偏丰，挤压了广西、贵州火电企业发电空间，但国投钦州二电2台66万机组投产、福建省社会用电量以及外送电量增加，使得公司火电发电量同比增长2.56%，也抵消了火电上网电价同比下降1.48%的影响。新能源项目陆续投产，使得风电、光伏发电量分别同比增加5.49%、112.39%，由于新投产光伏机组为平价上网机组，光伏上网电价下降较多，降幅达30.82%。
    上半年水电来水偏丰发电量增长超21%，加快构建新型电力系统建设利于电力行业实现高质量发展
    上半年，水电来水偏丰。根据国家统计局数据，全国规上水电发电量同比增长21.4%，二季度，受降水同比增加以及上年同期低基数因素影响，4、5、6月水电发电量同比分别增长21.0%、38.6%、44.5%。2024年8月，国家发改委、国家能源局、国家数据局发布《加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027年）》，提出开展电力系统调节能力优化、推动新一代煤电标准建设等9项专项行动，加快推进新型电力系统建设取得实效，有利于电力行业高质量发展。
    公司加大研发费用支出，压降财务费用
    公司加大研发支出，2023年研发费用同比提升152%。公司推动绿色氢氨醇、光伏治沙、海上风电、海洋牧场等能源新课题的研究和试点应用，2024年以来，新增专利授权70项。公司通过推进贷款置换、利率调降以降低财务费用，2023年财务费用同比下降14.59%，2024年上半年财务费用同比下降9.08%。
    拟定增引进社保基金，利于公司长期发展
    公司9月18日发布公告，拟向社保基金会以12.72元/股的价格发行5.5亿股A股股票，拟定增募集资金人民币不超过70亿元，募集资金净额将全部用于孟底沟水电站、卡拉水电站项目建设。孟、卡两座水电站项目建成后，与两河口电站联合运行，发挥调峰作用，将利于华中地区电力供应。社保基金属于长期资金和耐心资本，不仅能提高资本市场内在稳定性与提振投资者信心，也将有利于公司降低资产负债率，改善现金流，并一步降低财务费用。
    提升分红比例至55%
    2021-2023年度，公司分红金额分别为12.19亿元、20.50亿元、36.88亿元，现金分红比例由2021年度的50%提升至2023年度的55%。按照9月25日收盘价15.96元/股，动态股息率为3.10%。9月18日，公司发布《未来三年股东回报规划》，2024年-2026年每年现金分红比例不低于55%。同时公司规划了在有条件的情况下，可进行中期分红。
    盈利预测和估值
    公司为国开投旗下以清洁能源为主、水火风光并济的综合型能源电力上市公司，水电装机排名上市公司第三。上半年受益于来水偏丰和燃料成本下降，公司实现业绩稳健增长。公司拟引入战投社保基金推进雅砻江流域水电站项目建设，加快开发清洁能源业务，持续优化火电业务，另外公司也将在海外业务、储能（含抽水蓄能）、氢能、综合能源等业务领域持续发力。
    预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润分别为77.12亿元、83.68亿元和91.53亿元，暂不考虑增发影响，对应每股收益为1.03、1.12和1.23元/股，按照9月25日15.96元/股收盘价计算，对应PE分别为15.43X、14.22X和13.00X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。
    风险提示：来水波动风险；燃料成本上涨；新能源业务竞争加剧；电价下滑风险；海外业务风险；其他不可预测风险。

绑定优质客户增厚业绩，电镀带来全新增长曲线

无锡振华(605319)
    从传统冲压零部件到新能源汽车，全方位布局
    无锡振华成立于1989年9月，专注于开发汽车冲压及焊接零部件和相关模具。公司于2017年拓展了分拼总成加工业务，并在2021年通过IPO上市以扩大生产能力。2023年，公司收购了无锡开祥，增加了电镀业务。无锡振华的产品涵盖车身件、底盘件、动力总成件和电子电器件，客户包括上汽集团、特斯拉和理想汽车等。近年来，公司积极进入新能源汽车市场，并与上汽集团、特斯拉、理想汽车、小米汽车等多家知名整车制造商建立了合作关系，推动业务持续增长。
    传统业务稳健发展，深度绑定下游整车厂商
    2023年，公司生产的冲压零部件种类已达3500余种。公司与多家知名车企建立了紧密合作关系，成为上汽集团郑州和宁德工厂的核心车身分拼总成加工供应商。分拼总成加工业务收入稳定增长，郑州和宁德工厂分别实现营业收入3.12亿元和2.98亿元，净利润0.66亿元和0.75亿元。新能源汽车市场的快速发展也推动了公司冲压零部件和分拼总成加工业务的持续扩张，进一步巩固了市场地位。
    电镀业务开拓第二成长极，巩固公司市场地位
    2023年，公司实现营收23.17亿元，同比增长23.19%；归母净利润2.77亿元，同比+71.23%。公司通过收购无锡开祥，进一步拓展了电镀业务，2023年电镀业务实现收入1.5亿元，净利润0.9亿元。特别是在分拼总成加工和新能源冷却部件及模块方面，公司展现出强劲的市场竞争力。通过这些合作，公司在新能源汽车市场中的地位得到了进一步巩固与提升。
    投资建议
    公司汽车冲压铸造业务稳健，下游客户结构好，电镀新业务有望带来新增长曲线。我们预计公司2024-2026年实现营收28.54/34.70/42.08亿元，实现归母净利润3.74/4.35/5.07亿元，当前市值对应2024-2026年PE为11/10/8倍。我们采用相对估值法，选取行业内冲压结构件厂商瑞鹄模具、嵘泰股份以及美利信作为可比公司，24年可比公司PE均值24x，给予公司24年PE15-20x估值，对应目标价22.35-29.8元。汽车冲压铸造业务稳健，电镀业务带来新增长极，业绩有望迎来重要拐点，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料成本上行，宏观经济波动，新能源车销量不及预期，产能爬升不及预期

智能制造持续赋能，引领国产轮胎第二轮出海

森麒麟(002984)
    投资要点：
    公司产品定位高端，产品以17寸以上大尺寸轮胎为主。公司产品包括经济型乘用车轮胎、高性能乘用车轮胎以及赛车轮胎、航空轮胎等特种轮胎。公司产品定位高端，且产品以17寸及以上的大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品为主。大尺寸轮胎销售金额占比近年来持续保持在60%以上。
    公司持续践行“833”plus全球化布局战略。公司计划用10年左右时间在全球布局8座数字化智能制造基地。同时实现运行3座研发中心和3座用户体验中心，并择机并购一家国际知名轮胎企业。目前公司已拥有青岛工厂、泰国工厂，现有半钢胎产能2800万条、全钢胎产能200万条，在海外规划有摩洛哥工厂1200万条半钢胎产能、西班牙工厂1200万条半钢胎产能，全球化布局持续推进中。
    轮胎行业空间广阔，24年以来全球轮胎需求维持增长。长逻辑看，2023年全球轮胎销售额约1900亿美元，市场空间广阔。而近年来轮胎三巨头米其林、普利司通和固特异市场份额下降显著，三家合计市场份额从2003年
    的55.7%下降至2022年的38.9%。中国轮胎企业快速崛起，抢占市场份额。短期看，24年以来全球主要地区轮胎需求恢复显著。根据米其林官网，2024年1-6月全球乘用车及轻卡轮胎替换需求同比增长4%，全球（除中国）卡客车轮胎替换需求同比增长4%。
    7月以来海运费价格有所回落，成本端形成边际利好。截至2024年7月19日，中国出口集装箱综合运价指数相较于2024年年初大幅上涨130%。7月中旬以来海运费有所松动，根据Wind数据，截至9月20日，上海出口集装箱运价综合指数相较于7月初的高点已下降36.6%。
    公司充分受益于泰国PCR反倾销税率下调，布局摩洛哥工厂及西班牙工厂保障长期成长性。1）2024年1月25日，森麒麟发布公告，泰国PCR反倾销复审终裁结果出炉，公司税率从原先的17.06%大幅下降至1.24%。本次税率下降有助于公司泰国工厂盈利提升，增强公司出口美国竞争力。2）公司拟在摩洛哥建设1200万条半钢胎产能、在西班牙建设1200万条半钢胎产能，公司长期成长性有保障，且应对贸易壁垒能力进一步增强。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年收入分别为93.79、118.83、138.24亿元，归母净利润分别为22.20、26.15、29.01亿元，EPS分别为2.16元、2.54元、2.82元。采用可比公司估值法，根据Wind一致预期，2024-2026年可比公司平均估值为9.65、7.78、6.56。公司目前估值倍数略高于行业平均。考虑公司作为轮胎行业领军企业，净利率水平行业领先，以及公司未来产能有序释放保障长期成长性，可给予公司一定估值溢价。首次覆盖，给予公司“买入”评级。
    风险提示
    海内外新建项目投产不及预期、天然橡胶等原材料价格波动、国际贸易摩擦加剧，需求不及预期等。

北交所首次覆盖报告：专精家电金属结构件，受益“以旧换新”政策+家电出口改善

合肥高科(430718)
    专精家电金属结构件和模具，2024H1实现营收5.31亿元（+15.14%）合肥高科是从事家用电器配件及模具的模块化生产的服务商，终端覆盖冰箱、电视机、空调、洗衣机等大型家电。2024H1实现营收5.31亿元（+15.14%），归母净利润3676.01万元（+18.61%）。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7334/8323/9600万元，对应EPS分别为0.81/0.92/1.06元/股，对应当前股价的PE分别为12.2X/10.7X/9.3X。我们看好家电“以旧换新”政策+大型家电出口改善双轮驱动为公司带来业务增长机遇，首次覆盖给予“增持”评级。
    家电“以旧换新”政策+大型家电出口改善双轮驱动，拉动结构件需求增长2008-2012年“家电下乡”推动冰箱、洗衣机和空调国内实现累计销售量6.23亿台，复合增速16.72%。以家电寿命10年为周期计算，首轮“家电下乡”电器正值更换期，叠加“以旧换新”政策的推动下，替换周期有望加速来临。家电出口方面，在“一带一路”的推动下，我国白色家电出口额连续三年出口规模突破千亿美元大关，叠加美国家电库存规模下降，家电出口量有望进一步增长。此外，随着新能源汽车销售量快速增长，金属结构件作为制造汽车零部件、电池箱体与新能源充电桩的重要部件，有望充分受益行业上行。
    深度融入海尔供应链，同时紧抓新能源发展机遇，开拓多元化市场
    合肥高科是国内为数不多同时具备家电金属模具设计能力和金属结构件生产能力的供应商之一，并且处于海尔集团供应商中第二个层级（提速层），该层级将拥有新品参与资格，方案中标后获得大规模订单。2020-2023年，海尔集团占公司营收量的75%左右，随着海尔家电市占率增长，有望推动公司在家电专用配件领域市占率进一步提高。同时家电领域的金属结构件与新能源及汽车、高端装备等领域的生产工艺流程相似，公司紧抓新能源发展机遇开拓多元化市场，非家电领域客户有阳光电源、国轩高科、科大国创、华翔汽车、悠遥汽车、比亚迪等。
    风险提示：第一大客户销售集中风险、市场竞争加剧风险、原材料波动风险

国内农机领军者，立足中国，放眼世界

一拖股份(601038)
    主要观点：
    领军农业机械领域，盈利能力持续增强
    公司前身为第一拖拉机制造厂，是我国“一五”期间156个国家重点项目之一，深耕行业近70年，从政府主导企业转变为市场导向、国内一流的农机企业。公司产品系列涵盖多品类农机设备，主要包括轮式拖拉机、履带拖拉机以及各类动力机械，其中“东方红”已经成为市场知名的民族品牌。近年来公司营收总体稳健，而盈利能力持续增强，从2019年0.61亿元增长至2023年9.97亿元，CAGR为100.68%。2024H1实现归母净利润9.05亿元，同比增长20.05%。
    农机行业前景广阔，设备更新+农机购置补贴促行业发展
    受益于农业技术的不断进步、全球粮食需求的增加、各国对农业现代化的政策支持、全球经济复苏以及行业智能化等因素，全球及国内农业机械市场规模呈现稳中有升态势。根据中商产业研究院数据，全球农机市场规模从2017年的1280亿美元增长到2023年预计的1708亿美元。国内农机市场规模从2018年的4286亿元增长到2023年的5857亿元。向未来看，国务院，国家发改委等部门制定多项政策支持我国农机市场的发展。2024年3月国务院下发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》要求持续实施好农业机械报废更新补贴政策。同时，购置补贴方面，为进一步提升农业生产的机械化水平，2024年中央文件明确提出要加大农机购置补贴力度，补贴力度达到246亿元。综合来看农机行业发展前景广阔，根据中商产业研究院数据，预计2024年国内农机市场规模将进一步扩大至6100亿元。
    海外布局加速，核心零部件自制+销售网络优化构筑强竞争力
    出海方面，公司始终坚持独特的全球化发展道路，致力于提升全球市场竞争力。从海外营收来看，2023年公司海外营收达9.85亿元，2019-2023年CAGR达35.37%。根据公司2023年年报，公司未来会持续加快海外拓展力度，在夯实俄语区市场的基础上，加快布局南美、东南亚等重点区域，实现出口业务规模的稳步增长和市场结构的优化。竞争力方面，公司深耕行业多年，已形成国内拖拉机行业最完整的从整机到核心零部件的制造体系，具备车身、铸锻件、发动机、齿轮等拖拉机核心零部件自制能力。另一方面，公司“东方红”品牌创造多项“第一”，荣获多种奖项，同时销售端，公司持续建立和完善销售服务网络，强化整体营销能力。
    投资建议
    我们看好一拖股份各类产品在国内及海外市场的持续发展，预计2024-2026年分别实现营收128.46/144.25/159.03亿元，同比增长11.4%/12.3%/10.2%；实现归母净利润11.68/13.71/15.99亿元，同比增长17.2%/17.3%/16.7%；2024-2026年对应的EPS为1.04/1.22/1.42元。公司当前股价对应PE为16/14/12倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    1）国内行业需求不及预期；2）海外市场拓展不及预期；3）应收账款回收风险；4）行业竞争加剧。

检测设备领军企业，半导体前后道量检测设备持续突破

精测电子(300567)
    主要观点：
    检测设备领军企业，实现多领域布局
    精测电子专注于显示、半导体及新能源检测系统的研发、生产与销售。公司成立以来深研平板显示器件生产过程中的光学、信号、电气性能等各种功能检测技术，2017年向半导体、新能源行业的检测领域开拓，半导体量检测设备涵盖前道和后道测试设备，新能源设备主要为锂电池生产及检测设备。2016-2022年公司营收持续增长，年复合增长率超过18%，2023年受终端消费需求疲软等不利因素影响公司营收出现下滑，2024年有所修复，2024年H1营收为11.2亿，同比提升0.96%；归母净利润0.5亿元，同比增长312%。
    半导体前后道量检测领域设备不断突破
    随着芯片集成度不断提高，半导体量检测设备对于芯片制造的良率尤为重要，量测设备的需求量将倍增。我国半导体检测与量测设备市场规模2023年达到42.3亿美元，2016年到2023年年均复合增长率为29.3%，增速显著高于全球市场。我国半导体量检测设备市场国产替代空间广阔，根据VLSI Research2020年的统计，前五大公司合计份额超84.1%，均来自美国和日本，我国半导体量测检测设备国产化率约为2%。
    截至2024年上半年，公司半导体设备在手订单约17.67亿元。公司布局半导体前道量测检测设备和后道电测检测设备，在光学和电子束技术不断突破；收购及设立并举，迅速把握行业机会，核心产品已覆盖1xnm及以上先进制程，通过增资湖北江城实验室科技服务有限公司对先进封装技术进行战略布局。
    显示领域检测优势显著，产品布局不断丰富
    根据CINNO Research数据，中国大陆显示行业检测设备市场规模将从2021年的59亿元提升到2024年的92亿元，3年CAGR达16%。新型显示器件检测设备国产替代趋势明确。我国显示行业检测设备已经实现了部分国产化突破，在一些制程中仍有国产化空间，以AMOLED检测设备为例，中国大陆本土厂商实现了Cell/Module制程段的主导，但国外厂商仍主导Array制程段。
    随着产品线的丰富，公司面板检测业务近年来整体上保持增长的趋势，近两年随着行业周期略有调整，2024年上半年收入7.76亿元，同比增长5%，韧性显现。公司在Module制程检测系统的产品技术已处于行业领先水平，并成功实现了部分Array制程和Cell制程产品的开发和规模销售；在新型显示领域，公司在AR/VR/MR、Micro-OLED等相关检测、调试设备产品持续发力，把握行业新兴趋势；在仪器仪表方面，公司主力产品已经突破国外垄断，获得较大规模销售。
    新能源领域把握核心战略客户，积极海外拓展
    新能源检测领域公司通过内外两个方向进行业务拓展，提升公司在新能源行业的核心竞争力：1）持续研发投入，主要用于开拓锂离子电池关键先进制程设备。2）加强人员培训，优化调整组织结构及流程提升内生动力等。3）加强与核心战略客户中创新航在锂电设备领域的深度合作。4）在新能源领域实施走向海外战略布局已取得实质性进展，海外客户拓展成效显著。
    盈利预测、估值及投资评级
    我们预测公司2024-2026年营业收入分别为27.98/33.82/38.36亿元，归母净利润分别为2.43/3.57/4.30亿元，以当前总股本2.73亿股计算的摊薄EPS为0.89/1.30/1.57元。
    公司当前股价对2024-2026年预测EPS的PE倍数分别为56/38/32倍，我们选取同属“电子专用设备”长江证券行业分类，且具备wind一致预期且业务与泛半导体相关的公司作为可比公司，考虑到公司作为显示和半导体前道的检测设备领军企业，在半导体先进制程的检测设备进展具备长期成长性，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示
    1）半导体检测设备研发及推广不及预期的风险。2）面板行业周期性波动及客户较为集中的风险。3）新能源行业扩产不及预期及海外拓展进度不及预期的风险。4）行业竞争加剧及关键技术和人才流失风险。5）研究依据的信息更新不及时，未能充分反映公司最新状况的风险。

深度报告：电力自动化领域先行者，受益电网建设提速

国电南自(600268)
    投资要点
    电力高科技第一股，聚焦“5+2”产业体系
    国电南自在电力自动化领域有着深厚的历史和技术积累，曾相继研究生产出中国第一代、第二代静态继电保护产品，并创造过多项全国第一，被誉为中国电力自动化产业的摇篮和解化器。公司当前产业涵盖电网自动化、电厂及工业自动化、轨道交通自动化、信息与安全技术、电力电子五大核心板块，以生产制造中心、系统集成中心为支撑，主要在电力、工业、新能源等领域为客户提供配套自动化、信息化产品、集成设备及整体解决方案，形成“5+2”产业体系，向智能化、数字化、自主化方向转型升级。
    电网投资高景气，电力自动化领域先行者充分受益
    新基建是稳增长的重点方向，新能源建设及电网投资将是拉动增长的主要发力点，在拉动经济、风光消纳、构建新型电力系统等多重因素的影响下，电网总投资规模有望实现稳步增长。国电南自在电力自动化领域有着深厚的历史和技术积累，电网自动化作为公司的传统优势产业，具备较强的品牌认可度，技术实力较强，生产制造能力突出，工艺技术先进，主要面向电网及工业客户，并建立了长期良好的合作伙伴关系。从背景来看，公司是中国华电集团直属单位，母公司项目资源丰富；从技术来看，公司重视研发，洞悉国网技术发展方向，持续处于国内电网自动化行业技术领先位置。2024年上半年，公司电网自动化业务累计订货24.8亿元，同比增长9.5%：实现营业收入18.4亿元，同比增长10.2%。
    风光装机高增，系统集成中心业务快速发展
    碳中和背景下，随着光伏和风电的度电成本快速下降，光伏和风电的经济性大幅提升，光伏和风电装机持续高增。根据我们的测算，预计20242026年国内光伏装机分别为253.2GW/288.1GW/328.7GW，同比增速分别为16.7%/13.8%/14.1%预计2024-2026年风电装机分别为93.2GW/109.7/GW125.4GW，同比增速分别为17.4%/17.7%/14.3%风光装机快速增长，公司系统集成中心业务新签订单及营业收入增长迅速。2024年上半年，公司中标及实施腾格里光伏、青海托格若储能、韶关曲江二期光伏、浙江桐庐百江光伏、攀枝花光伏、埃塞俄比亚微网光伏、埃塞俄比亚微网光伏集成采购等多个新能源项目。2019年-2023年，公司系统集成中心业务年新签订单从8.0亿元增长至25.7亿元，复合增速为34.0%，实现营业收入从11.3亿元增长至15.4亿元，复合增速为8.1%
    虚拟电厂的建设有望加速，或成为公司盈利新引擎
    虚拟电厂能够提升能源利用效率，降低投资成本。据国家电网测算，假设电力系统需要满足5%峰值负荷，在投资火电厂的情形下，需要投资4000亿元才能实现；而通过虚拟电厂削峰填谷的情形下，只需要500-600亿元，总投资额是火电厂的1/8-1/7，具有较高性价比。公司自主研制了虚拟电厂“云一边一端”全系列产品，形成了虚拟电厂整体解决方案，能够满足多场景下的应用需求，包括虚拟电厂、源网荷储协同互动、负荷聚合商需求侧响应平台等。随着电力市场化改革的深入和新能源的快速发展，虚拟电厂有望成为电力系统运行和电力市场交易的重要参与者，虚拟电厂业务有望为公司带来新的收入来源。
    投资建议
    我们预测国电南自2024-2026年归母净利润分别为3.37/3.89/4.46亿元，对应EPS为0.33/0.38/0.44元，对标行业可比公司估值水平，考虑到公司在电力自动化领域有着深厚的历史和技术积累，我们给予公司2024年25倍PE，六个月目标价为8.25元，给予“买入”评级。
    风险提示
    电网投资不及预期的风险公司中标情况不及预期的风险、原材料价格波动的风险。

经济型车上行空间仍大，高端化任重道远

比亚迪(002594)
    公司经济型车市场地位强势，国内零售上行空间仍大。DMi5.0强化公司在混动领域的优势，多款产品推出逐步替代第四代混动系统，为公司未来两年内在混动领域的领先奠定基础。公司在经济型车市场地位较强，其市场份额较高，该价格带内的可替代的燃油车市场依然可观，公司在经济型车的市场份额和销量仍有上行空间，我们预计公司在国内经济型市场的零售销量空间有望达到450万台。
    易三方助推腾势向上，但与头部玩家仍有差距，方程豹任重而道远。易三方使得腾势的产品力有较大提升，但与主要竞品问界、理想相比，我们认为腾势在30万以上用户普遍关注的智驾方面仍稍显不足，同时在营销、渠道等方面与竞争对手也有一定差距。对于方程豹而言，“583”的越野组合短期内较难撼动坦克的强势地位，此外方程豹在销量基数不高的情况下进行多品类产品布局可能会造成用户认知割裂，多品类战略对方程豹的品牌渠道及营销也提出了更高的挑战。
    产品出海走向产能出海，海外业务进一步释放业绩潜力。公司新能源车已在多个国家取得不错的市场份额，尽管目前新能源车出口面临的贸易壁垒逐渐增加，但随着公司海外产能投产，可规避贸易壁垒加大的风险。在盈利方面，海外明显强于国内，我们测算其海外单车营收在20万元左右，毛利率则超过30%，海外销量增长有望进一步释放公司业绩潜力。
    盈利预测与投资建议：DMi5.0巩固公司在混动领域的优势，经济型车国内零售仍有较大上行空间。腾势凭借易三方以及后续新车上市有望带动品牌向上势能。公司海外盈利能力强，海外产能投产后加速海外拓展，进一步释放业绩潜力。我们预计公司2024年~2026年净利润分别为354亿/432亿/503亿元，首次覆盖给予公司“推荐”评级。
    风险提示：1）汽车消费需求不足；2）降价行为可能导致公司毛利率进一步下滑；3）高端车型销量不达预期；4）出海进度不达预期。

沪电股份：数据中心和汽车PCB双轮驱动

沪电股份(002463)
    沪电股份：高端PCB核心供应商，数通合汽车双轮驱动
    公司自1992年成立以来，经过多年的发展和长期积累，公司已经在技术、质量、成本、品牌、规模等方面形成相对竞争优势，居行业先进地位，是PCB行业内的重要品牌之一。公司主要业务一直专注于印制电路板的生产销售及相关售后服务。公司PCB产品以通信通讯设备、数据中心基础设施、汽车电子为核心应用领域，辅以工业设备、半导体芯片测试等应用领域。公司的核心产品印制电路板的主要终端应用为企业通讯市场和汽车应用市场。2024年H1分别占比营业收入的73.81%和22.09%。
    公司产品具备较强技术实力，产品维持较高盈利能力
    从公司产品毛利率看，企业通讯市场用印制电路板毛利率持续提升从2015年的10.10%，提升至2024年上半年的41.59%；汽车板毛利率维持相对稳定从2015年的18.01%，提升至2024年上半年的24.99%。
    从PCB行业整体趋势看呈现复苏迹象，服务器应用增速最快
    2024年上半年，由于库存改善、需求逐步恢复，PCB行业开始呈现复苏迹象，观察目前的去库存速度和节奏，预计到年底将持续改善。2024年下半年大多数细分应用领域的库存将完全正常化。2024年是复苏的一年。Prismark预测多层PCB市场的所有细分领域均有增长，预计将从2023年的265亿美元成长至2028年的325亿美元，五年年均复合增长率约为5.4%，其中服务器/数据存储领域的增长将最强动，预计总体服务器和数据存储应用的PCB市场规模从2024年的97.81亿美全提升至2028年的142.21亿美全，2023-2028年的CAGR复合增速为11.6%，是平均CAGR增速的5.4%的增速的2倍多。
    AI芯片需求强劲，芯片持续选代带动PCB领域需求
    根据Omdia的数据显示，目前用于云计算和数据中心人工智能的GPU和其他加速芯片的高速增长最终会放缓，但在改变整个行业之前不会放缓。市场规模已从2022年的不到100亿美元增长到2024年的780亿美元，Omdia预计到2029年，市场规模将最终达到1510亿美元。服务器PCB产品需要与服务器芯片保持同步代际更选，产品生命周期一般在3-5年，成熟期一般在2-3年。随各世代芯片平台在信号传输速率、数据传输损耗、布线密度等方面要求提升，服务器PCB产品也需要相应升级。根据广合科技的招股书显示，不同的服务器芯片，不同的产品架构，对应的PCB的层数不同，对应的板厚和厚径比均随着芯片的不同和选代有相应的变化。
    汽车电动化和智能化不断促进PCB行业需求
    车用PCB产值成长主力来自电动车渗透率提升，纯电动车（BEV）每车平均PCB价值约为传统燃油车的5~6倍，其中车内PCB价值含量最高者为电控系统，约占整车PCB价值的一半，而电控系统中的BMS（BatteryManagementSystem，电池管理系统）目前主要来用线束连接。在电动车轻量化趋势下，未来将逐步采用FPC（FlexiblePrintedCircuit，软性印刷电路板），将进一步增加电控系统的PCB价值含量。
    随自动驾驶等级和渗透率持续提升，平均每车配备镜头及雷达等电子产品数量也将不断增加，目前车用PCB以4~8层板为主，而自驾系统多采单价较高的HDI板（HighDensityInterconnect），其价格约为4~8层板的3倍，L3以上自驾系统配备的LIDAR（LightDetectionandRanging，光达）所采用的HDI价格可达数十美元，亦为未来车用PCB产值增量的主要来源。
    投资建议
    公司的核心产品印制电路板的主要终端应用为企业通讯市场和汽车应用市场。2024年H1分别占比营业收入的73.81%和22.09%。我们预计企业通讯市场公司印制电路板的营业收入2024E-2026E年分别为86.28亿元，112.91亿元，132.47亿元，分别同比增长47%，31%和17%。
    汽车应用市场印制电路板的营业收入2024E-2026E分别为24亿元，25.2亿元，30亿元，分别同比增长11%，5%和19%。
    我们预计公司PCB市场收入总体2024E-2026E分别为115亿元，144亿元和168亿元。总体公司营收2024E-2026E分别为118亿元，147亿元和171亿元。
    从公司日前毛利率看，企业通讯市场用印制电路板毛利率持续提升从2015年的10.10%，提升至2024年上半年的41.59%，主要系核心AI客户保持较高的行业景气度和增速。我们认为沪电股份是AI算力时代，服务器中PCB重要供应商，考虑公司产品盈利能力较强，且营收持续稳健增长，首次覆盖给予买入评级。
    风险提示
    AI需求不及预期，公司研发不及预期，PCB行业竞争激烈，PCB核心上游材料成本高企

打造全球精锡龙头

锡业股份(000960)
    锡业股份：打造全球精锡龙头。公司具有锡、铟、锌、铜等有色金属资源探采、选冶、深加工产业链一体化布局，锡、铟资源储量均居全球第一，2023年公司锡金属全球市占率达22.92%，国内市占率达47.92%，处于全球精锡冶炼绝对龙头地位。
    锡行业供给：资源丰度低，在产扰动大。目前全球锡储采比不足15年，是工业金属中唯一在过去二十余年中储量规模下行的金属。全球锡矿产量主要分布在中国、印尼、缅甸等国家。印尼锡资源枯竭情况较为严峻，已逐步转为海底开采，预计未来印尼锡供应或呈逐步缩减态势。2023年以来缅甸锡矿主产区政策扰动加大，当前来看曼相矿区复产不确定仍较大，随着库存原矿逐步消化，预计缅甸对外出口锡矿量或逐步萎缩。项目情况来看，近年投产的大型项目较少，未来2-3年内难形成增量。资源稀缺性凸显叠加在产矿山生产扰动频发，预计未来锡资源供应瓶颈将呈加速显现态势。
    锡行业需求：半导体景气回升，需求空间打开。半导体作为锡焊料消费的基本盘，景气上行有望带动锡焊料需求快速回暖。从历史表现来看，LME锡价与费城半导体指数一定程度上呈正相关性。2024年以来费城半导体指数整体处于上行通道，随着半导体景气周期开启，锡焊料需求有望快速回暖。随着光伏新增装机维持高增，光伏焊带为锡焊需求的另一增长极，预计光伏组件对应精锡需求2023-2025年CAGR超17%。
    锡平衡：全球精锡平衡预计持续收紧。随着长期AI领域加速发展，半导体步入景气上行周期，锡焊料需求有望打开成长空间，为精锡需求核心驱动。矿产锡刚性预计随着资源稀缺性以及海外供应的不稳定性逐步显现，精锡供给预计逐步紧缩，全球精锡平衡预计呈收紧趋势。
    盈利预测与投资建议：
    行业层面来看，随着半导体进入景气周期，长期AI领域加速发展，精锡需求预计进入高速增长时期。供应端来看，资源稀缺性仍为长期锡供应弹性释放的核心制约因素，此外印尼、缅甸等国家的存量项目扰动正逐步加剧，未来精锡供应难言乐观，锡价或进入长周期景气通道。
    行业景气度提升下，预计公司业绩有望实现持续增长，预计公司2024-2026年营业收入为450.0、453.3、458.2亿元，归母净利润为19.7、28.5、32.1亿元。对应PE为11.1、7.7、6.8倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：
    1、供应增量大幅超预期释放。若全球锡矿供应增量实现大幅超预期增长，则锡价面临下跌风险。

首次覆盖：十年磨一剑，双抗ADC领军企业

百利天恒(688506)
    投资要点：
    创新转型打造“全球新”研发管线，BL-B01D1与BMS达成全球合作协议。百利天恒于2010年起从仿制药业务重点转向创新药开发，通过建立中美研发子公司Systimmune、多特生物和百利药业布局SEBA双抗技术、GNC多抗技术和HIRE-ADC技术等核心平台。2019年起公司累计已有11款创新生物药进入临床阶段，3款药物进入注册性临床阶段，其中多款药物具有全球FIC潜力，并读出积极I/II期数据，展现公司研发实力。旗下EGFR*HER3双抗BL-B01D1在2023年12月与BMS签订全球合作协议，首付款8亿美元，潜在总金额84亿美元，是ADC资产交易历史最高值。
    BL-B01D1有成为全球重磅抗肿瘤药物潜力。BL-B01D1是全球首创EGFR*HER3双抗ADC，拥有广谱的治疗潜力。我们认为01D1相比一般EGFR ADC或HER3ADC展现出减毒（靶向毒性）扩面（治疗范围）的优势；相比其他靶点的ADC能凭借EGFR在肿瘤中的高表达而取得更好的疗效（提效）。目前，01D1针对NSCLC、NPC、ESCC、SCLC、BC等适应症已启动中国III期临床，公司预计最早于2026年递交NDA申请。上述适应症的I/II期临床结果已发布于柳叶刀和2023SABCS，均展现出优异的早期疗效，尤其在NSCLC末线竞争力强劲。此外，01D1的在研临床未来有望支持其拓展到全球更多适应症：1）联合PD1及奥希替尼在多个适应症一线进行II期探索；2）BMS在全球启动了一项覆盖多个适应症的I期剂量探索临床，公司预计2025年完成，并最早将于2028年向FDA递交首个BLA申请；3）01D1单药在泌尿系统肿瘤、妇科肿瘤、消化道肿瘤末线进行I期临床。我们预测01D1在2034年可达到117.87亿元人民币的经调整全球峰值销售额。
    其他在研临床管线颇具亮点。双抗药物上公司布局了EGFR*HER3双抗SI-B001，其针对PD1经治的EGFRwt NSCLC末线展现出了亮眼数据，目前已进入临床III期。ADC药物上公司布局了HER2ADC BL-M07D1，CD33ADC M11D1等6款新药，其中07D1针对HER2+乳腺癌的早期数据展现出BIC潜力，目前已进入临床III期。多抗方面，公司启动了GNC035等4款PDL1*41BB*CD3*TAA四抗的I期临床，临床前数据显示其相比一般TCE双抗有着更强的有效性和更广的覆盖面。建议关注上述药物的未来进展。
    盈利预测：我们预计公司2024-2026年实现归母净利润40.89/-1.29/-9.05亿元，对应EPS分别为10.20/-0.32/-2.26元。利用DCF估值法，对应目标价226.83元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：药品研发进展不及预期风险，药品销售不及预期风险，竞争加剧风险，政策风险

AI赋能终端，打造智能产品平台型企业

华勤技术(603296)
    主要观点：
    业务条线稳健成长，打造智能产品平台型企业
    华勤技术是专业从事智能硬件产品的研发设计、生产制造和运营服务的平台型公司，主要服务于消费电子手机及个人家庭数字终端、笔记本电脑、数据服务器、汽车电子等市场领域。公司经营稳健，产品条线逐步扩张，从最初的手机产品出发，逐步拓展至平板、笔电、可穿戴及服务器领域，收入规模得以快速扩张，2019年至2023年，公司的营业收入分别为353亿元、599亿元、838亿元、926亿元、853亿元，2019年至2023年，收入复合增长率约24.7%；利润层面，公司归母净利润从2019年的5.1亿元增长至2023年的27.1亿元，复合增长率约为52.1%。公司保持高强度研发投入，2018年至今研发费用率始重保持4%以上，2024年上半年研发投入达22.8亿元，研发费用率达到5.8%。
    AI赋能终端产品，多方向发力推动成长
    2023年以来，以ChatGPT为代表的生成式AI应用引发算力需求爆发式增长，推动AI产业进入快速成长期，生成式AI技术的发展有望逐步提升对手机、笔记本电脑等终端的算力需求，推动消费电子产品的创新迭代，培育消费电子产品新的增长点，未来消费电子行业需求有望逐渐复苏。智能手机方面，苹果2024年9月发布iPhone16系列新机，搭载全新的A18系列芯片，且配备了更大容量的DRAM，新机均已具备支持AI应用的能力；安卓系即将进入密集的旗舰新机发布期，如同几年前各家厂商在光学赛道的创新迭出，可以期待安卓系在AI功能上开启新一轮竞赛，华勤作为智能手机ODM头部厂商，有望显著受益于产业趋势。PC方面，AI PC的更新或将给华勤带来更多的机遇，相较于其他笔电ODM大厂，我们认为华勤的优势在于可以将手机等产品领域的先进技术应用到PC产品中，目前华勤技术笔记本电脑ODM业务跻身进入全球前四，市场份额不断扩大。公司AI PC多款产品陆续量产发货，未来随着AIPC渗透率提高，公司凭借硬件和软件综合能力带来的产品和服务竞争力会不断提升产品价值，从而带来业绩的持续增长。服务器领域，公司在服务器ODM领域形成了较强的研发能力和生产制造水平。公司已经与多个国内知名的云厂商建立了密切的合作关系并实现产品发货和销售收入。公司数据产品业务已经实现AI服务器、通用服务器、存储服务器、交换机产品等全栈式产品出货。
    投资建议
    我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为30.4、36.2、41.2亿元，对应的EPS分别为2.99、3.57、4.06元，对应2024年9月24日收盘价PE分别为15.5、13.0、11.4x。首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示
    市场需求不及预期；客户拓展不及预期；AI服务器进展不及预期；收购不及预期。

2024年中报点评：线下市场高增，销售费率高企

好想你(002582)
    投资要点：
    公司发布2024年中报：20241H，公司实现收入8.16亿元，同比增16.44%；实现扣非归母净利润-0.36亿元，同比增29.59%。2024Q2，公司实现收入3.23亿元，同比增12.66%；实现扣非归母净利润-0.51亿元，同比降19.83%。
    收入实现高增长，其中量增幅度更大。20241H，食品主业销量18790.80吨，同比增长55.69%，量的维度实现了高增长。同期，食品主业收入7.61亿元，同比增长17.89%，收入端的增长也较好。分品类看，红枣制品实现收入5.98亿元，同比增长21.4%；其它类别共计实现收入1.28亿元，同比增长19.5%。包括红枣和健康锁鲜在内的各个品类本期都实现了较高的销售增长。本期，红枣制品的销售占比达到73.3%，同比提升3个百分点，仍是公司的核心品类；锁鲜类占比4.28%，同比下降2.25个百分点。但是，公司二季度销售商品现金流同比下降13.03%，归母扣非净利润由增转降，指标出现反转迹象。二季度是传统的消费淡季，销售是否走弱仍需要观察三、四季度的情况。
    省外市场增长较好，省内、省外及电商三大市场的销售占比均衡。20241H，省外、省内、电商三大市场分别实现收入2.92、2.28和2.58亿元，同比分别增长68.29%、-0.48%和-2.37%，在销售结构中的占比为35.81%、27.88%和31.58%。省外线下市场较高、较快地增长，这是公司主动开拓线下的成果。截至中期，公司产品覆盖终端网点超过3万家，覆盖零食专卖门店超过2万家。其中，专卖门店的销售占比达到26.29%，占比接近电商。此外，省内、省外和电商三大市场的销售贡献基本相当，公司当前的收入结构较为均衡。
    毛利率提升；销售费率高企，导致净亏损。20241H，公司的综合毛利率提升0.85个百分点至24.74%。本期，公司的期间费用率达30.44%，其中销售费用率达22.74%，高企的费用率是导致公司净亏损的主要原因。伴随省外线下市场的高增长，预计销售费用会持续高企，但是未来销售费率会随规模扩大而下行。
    投资评级：我们预测公司2024、2025、2026年的每股收益分别为0.03、0.11和0.21元，参考9月24日收盘价，对应的市盈率分别为174.23、40.96和22.21倍，给予公司“谨慎增持”评级。
    风险提示：社会消费疲弱，冲击各个消费市场，销售的不确定性较大。线下零售市场仍在探索新模式和新出路，公司产品很大程度上依托于线下零售，销售波动较大。

汽车+AI构筑发展核心动力，聚焦高端助力盈利能力提升

景旺电子(603228)
    平安观点：
    全球领先的汽车PCB供应商，产品类型覆盖全面且客户资源丰富。景旺电子是国内少数产品类型覆盖刚性、柔性和金属基电路板的厂商，当前公司PCB产品已广泛应用于服务器/数据中心、通信、消费电子、汽车、工业医疗等领域。凭借多层次、多元化的产品策略，以及一站式差异化服务，公司客户拓展效果显现，长期积累了一批优质客户，包括华为、海拉、华星光电、OPPO、vivo、富士康、中兴等国内外知名企业，并多次获得客户授予的优秀供应商称号。根据公司2023年年报，2023年公司在PCB行业排名中位列全球第十位，中国内资PCB百强排名第三，另外，根据Prismark数据，2023年公司已成为全球前三的汽车PCB供应商。
    业绩实现稳步增长，利润率持续提升。近几年公司不断拓展在汽车、通信、服务器等新兴市场的深度和广度，营收实现持续稳定增长，其中，2023年公司实现营收107.6亿元，相较2022年增加2.3%，而净利润受行业竞争加剧以及下游需求疲软影响而短期承压，2023年公司归母净利润相较2022年减少12.2%至9.4亿元。2024年上半年，公司实现营收58.7亿元，同比+18.3%，随着公司国际化客户以及高端产品的持续增加，24H1公司归母净利润同比+62.6%至6.6亿元。利润率方面，随着产品结构持续优化以及高水平的产能利用率，24H1公司毛利率相较2023年增加0.83pcts至24%，净利率相较2023年增加2.64pcts至11.11%。
    多业务实现重大突破，紧抓汽车+AI高端化趋势。在当前新能源汽车渗透加速以及AI技术高速发展背景下，公司重点围绕汽车电子+AI进行产品布局以及客户拓展，得益于公司技术创新持续突破以及持续捕捉下游高端产品需求，2024年上半年，公司多项业务实现持续突破，其中：1）汽车电子业务：公司汽车新定点项目导入放量明显，在自动驾驶相关的域控和传感器领域收获了许多新的定点项目，助力汽车电子业务成为公司所有业务中增速最高的细分板块；2）通信及ICT业务：公司在通用服务器领域已实现EGS/Genoa平台高速PCB稳定量产，同时在Birth stream平台高速PCB等产品技术上取得重大突破，在AI服务器领域，公司成功开拓了软板和软硬结合板在数据中心的应用产品，同时在高阶HDI、高多层PTFE板等产品上实现了重大突破，另外，公司800G光模块、通信模组高阶HDI等产品已实现批量出货，112G交换路由PCB取得重大技术突破。
    重点项目有序推进，持续聚焦高端化建设。2020年8月，公司发行了总额17.8亿元的“景20转债”，用于建设年产120万平方米多层印刷电路板项目，随后在2023年4月，公司顺利完成“景23转债”的发行上市，融资11.54亿元，主要用于建设年产60万平方米高密度互连印刷电路板项目，两大重点募投项目致力于为公司打造建设高技术、高附加值产品的生产基地。其中，在高端制程能力方面，珠海HLC工厂量产产品最高层数已突破40层，而珠海HDI工厂具备Anylayer及mSAP生产能力，相关产品将广泛应用于服务器、高端消费电子、AR/VR、通信、汽车等领域。当前珠海HLC以及HDI工厂各项业务持续稳步推进，不仅成功导入下游行业头部客户，同时还在高端产品开发中取得突破性进展，产量和产值均实现同步提升，24H1珠海景旺与去年同期相比亏损明显收窄。
    投资建议：一方面，公司作为全球重要的汽车PCB供应商，技术优势明显且客户储备丰富，在新能源汽车渗透率持续提高以及ADAS技术快速发展背景下，公司将持续受益于汽车电子化带来的车用PCB需求增长。另一方面，当前通用服务器的平台升级叠加AI服务器对PCB规格的标准提升，驱动服务器单机PCB量价提升，当前公司已具备AI服务器高阶HDI、HLC、FPC及软硬结合板的制造能力，随着AI需求持续爆发，有望为公司业绩增长注入新动能。长期来看，珠海景旺高端产能持续释放，公司高端产品占比不断提升，将持续夯实公司长期竞争壁垒，公司盈利能力有望实现不断加强，预计公司2024-2026年EPS分别为1.45元、1.8元和2.06元，对应2024年9月24日收盘价PE分别为17.1倍、13.8倍和12.1倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：（1）行业与市场竞争风险：国内PCB企业市场竞争激烈，如公司的技术及生产能力无法满足客户更新换代的需求或客户临时变更、延缓或暂停新产品技术路线，或公司无法及时开发新客户，公司业绩将受到不利影响；（2）汇率风险：如果汇率出现较大波动，将直接影响公司进口原材料成本和出口产品售价，产生汇兑损益，进而影响公司净利润；（3）原材料供应紧张及价格波动风险。公司原材料成本占产品成本比重较高，若后续原材料价格出现大幅波动，且公司无法通过提高产品价格向下游客户传导，将会对公司经营成果产生不利影响；（4）海外工厂建设运营风险：海外法律法规、政策体系、商业环境、文化特征等与国内存在较大差异，公司海外生产基地在设立及运营过程中，存在一定的管理、运营和市场风险。

公司深度报告：西煤东运核心资产，经营稳健现金价值凸显

大秦铁路(601006)
    本期内容提要:
    西煤东运国铁龙头，百亿利润分红稳健
    发展情况：大秦铁路是国铁集团旗下铁路煤炭运输上市龙头平台。公司设立于2004年，并于2006年登陆A股市场，实际控制人为国铁集团、控股股东为太原局集团，2020-2021年太原局集团累计增持公司1.49亿股，彰显对公司未来发展信心，截至24H1末持股比例为52.9%，股权集中度较高。
    主营业务：货运为主，客运为辅，收入规模维稳。从收入结构来看，公司主要经营铁路客货运输业务，其中货运业务为收入主要来源，占比约70%-80%，客运业务次之，占比约5%-15%，而其他收入主要系公司向国内其他铁路运输企业提供服务获取的收入，并为其他铁路运输企业提供委托运输管理服务，以及少部分材料物品销售、维修、劳务、装卸等业务收入。
    财务情况：百亿利润现金流充裕，带来稳健分红能力。2017年起公司归母净利润开始企稳在百亿元规模以上，2022年受疫情影响归母净利润同比下降8.1%至111.96亿元，但23年防疫政策优化后当年度实现归母净利润119.30亿元，同比增长6.6%，23年盈利现金比例1.27倍，现金覆盖能力稳健。
    分红情况：根据23年度权益分派实施公告，公司派发现金股利69.29亿元，分红比例58.1%，每股分红0.38元；2024年公司实施半年度利润分配，中期拟现金分红金额占当期并表归母净利润的40.2%。公司《2023年-2025年股东分红回报规划》承诺除特殊情况外，公司每年应当采取现金方式分配股利，现金分红比例不低于当年归母净利润总额的55%，且在有条件的情况下可以进行中期利润分配。公司自2006年上市至2023年现金分红1060.48亿元，平均分红比例高达54.4%。
    坐拥核心资产“大秦线”，经营区域覆盖“晋陕蒙”
    公司核心资产大秦线作为国内首条重载铁路，全长658公里，营业里程仅占2022年15.5万公里国家铁路营业里程的0.4%，但货运量占到了2022年国铁煤炭货运量的14.5%。基于核心资产大秦线，公司本部向外拓张多条煤炭运输线路，目前本部所辖线路包括大秦线等运输干线9条，口泉线、宁岢线等运输支线8条，合计营运里程达2582公里。此外，公司参股西煤东运另一条“大动脉”朔黄铁路41.16%股权，线路全长594公里，于2000年5月开通，经营稳健，2023年贡献投资收益24.68亿元，占投资收益比重97.2%；于2019年增持浩吉铁路股权比例至10%，线路全长1814.5公里，于2019年下半年开通，经营稳中向好，2023年贡献投资收益0.76亿元，同比大幅增长（2022年为-0.19亿元）。
    线路运量短期有望回升，中长期具备三层安全垫支撑
    供给端，大秦线设计年运能为4亿吨，按2014年5月高峰情形单月日均131万吨推算，年化运能上限可达4.79亿吨，对应2023年全年4.22亿吨的货运量，产能相对充足；对应近年的年度运量峰值4.51亿吨（2018年）也仍有6.3%的运力空间。此外从发车间隔、列长、车重三方面看，中长期扩能或仍有空间。
    需求端，具体到单个煤炭运输线路看，某一干线的运输需求情况实际上更取决于煤源地的产销情况。大秦线所依托的煤源地分布于晋北蒙西等地区，其中以山西地区煤矿为主。综合来讲，大秦线运量需求逻辑仍是跳出电煤需求周期，具备煤源结构集中化、大宗商品运输结构改革及煤炭运输干线相对优势的“三层安全垫”的托底支撑。
    此外，我们看好大秦线运量短期内的回升。24年以来山西煤炭生产情况或一定程度上影响了相关区域发运情况（受安监趋严、治理“三超”、春节假期、煤炭价格下行影响生产积极性等多重因素叠加影响，24H1山西省原煤产量同比下降13.5%），相应大秦线运量同比下降7.1%至1.93亿吨。山西省已出台《2024年山西省煤炭稳产稳供工作方案》，单月看3-8月山西省原煤产量同比增速分别-20.8%、-11.7%、-6.7%、-6.2%、+0.2%、+1.1%，降幅已逐步收窄，有望推动大秦线运量迎来修复；中长期看，依托煤源地向优质产区集中、大宗商品公转铁结构变革、线路成本优势的三层安全垫支撑，大秦线运量中长期或仍有提升空间。
    运费实施政府指导原则，或具有一定上浮空间，实际执行有望维稳2015年以来，国家给予铁路运输企业一定的自主定价权，建立了更加灵活的运价上下浮动机制，增加了价格弹性，未来随着铁路路网结构不断完善、多元运输持续推进、降本增效的深化以及铁路运价市场化改革的加快，铁路货运行业整体利润水平可能得到提升。自2011年以来，公司货运价格有所调整，累计变动6次。其中，2012-2015年间公司运价整体上调4次，带来货运收入增量；2016年2月，公司运价回调，但2017年3月又上调恢复至原有水平。此后公司运价未有公告调整，基于现行定价机制，我们认为公司铁路货运运价或仍有一定的上调空间，此外考虑到大秦线自身的线路运距优势，我们分析公司实际执行的吨公里运输费率水平或有望保持稳定。
    盈利预测及估值评级
    暂不考虑运价调整，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为98.93亿元、112.76亿元、120.33亿元，同比分别-17.08%、+13.98%、+6.72%。大秦铁路是国铁集团西煤东运的龙头企业，运量方面，短期内有望随上游煤炭稳产稳供而稳步回升，中长期具备煤源地向优质产区集中、大宗商品公转铁结构变革、线路成本优势的三层安全垫支撑；运价方面，基于自身线路运距优势，我们认为公司运输费率或有望维持稳定。此外，我们测算公司股息率相对国债到期收益率具备稳健高股息特性，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险因素：宏观经济波动导致煤炭需求不及预期；煤炭运输主要铁路干路运量增长不及预期；现金分红力度不及预期。

业绩符合预期，Q2单季度出货环比大增

艾罗能源(688717)
    事件描述
    8月31日，艾罗能源发布半年报，H1实现营业收入15.8亿元，同比-53.4%，实现归母净利润1.0亿元，同比-89.4%；24Q2实现营收9.0亿元，同比-37.0%，环比+31.4%，实现归母净利润0.7亿元，同比-85.4%，环比+103.3%。
    事件点评
    业绩符合预期，毛利率小幅下降。受到渠道库存积压和同行业竞争影响，H1营收同比-53.4%；由于公司规模和研发投入增加，营收同比下降，因此净利润同比-89.4%；公司持续加大研发投入，开发新产品、技术创新、引进研发人才，同时营业收入同比减少，研发投入占营收比例15.0%，同比
    11.5pct；H1销售费用同比+21.4%，系公司新市场拓展、加大投入。公司上半年毛利率为38.3%，同比下降2.5pct，系公司产品结构变化，新兴市场出货占比提升，其毛利率比欧洲市场较低所致。
    Q2单季度出货环比大增。出货方面，24H1储能电池出货量约327MWh，储能逆变器出货量约6万台，并网逆变器出货量约17万台；其中，Q2储能逆变器出货约3.77万台，环比+69.1%，Q2并网逆变器出货约12.22万台，环比+155.6%，Q2单季度环比增长较大。产能方面，2期年产2GWh储能电池及100万台光伏逆变器研发生产项目已完成主体施工。
    公司渠道完善、客户资源丰富，积极开拓新市场。公司产品销往80多个国家，建立完善的渠道网络和产品服务体系，客户资源丰富，包括全球领先光伏组件及产品供应商韩华集团、欧洲光伏行业领先的提供商Krannich、英国最大的光伏产品提供商Segen等业内知名企业，海外市场认证周期长，公司产品已累计取得了超过1100项国内外认证。公司积极推进巴基斯坦、乌克兰、南非等新市场开拓，销量增长较快。布局工商业储能产品，推出多
    款并成功实现销售。
    投资建议
    预计公司2024-2026年EPS分别为2.60\4.44\5.27，2024-2026年归母净利润分别为4.2\7.1\8.4亿元，对应公司9月24日收盘价54元，2024-2026年PE分别为20.8\12.2\10.2，考虑到公司海外布局领先，客户资源丰富，具备较强产品力和研发实力，未来将有产能释放，不断开拓新市场，建议买入，考虑到公司当前估值略高，给予“B”的风险评级，因此首次覆盖，给予“买入-B”评级。
    风险提示

智能监测“小巨人”，兼具价值与成长

基康仪器(830879)
    投资要点
    我们为什么看好基康仪器？
    公司是安全监测领域精密传感器及智能数据采集设备的头部厂商，项目经验丰富，是南水北调等水利工程、三峡等水电站、沂蒙等抽水蓄能、红沿河等核电站此类重大工程的安全监测仪器设备主要供应商，未来业绩有望持续受益于水利工程、水电站、抽水蓄能、核电等新能源领域投资高景气周期。公司在手订单持续增长经营性净现金流良好，持续分红，综合来看，兼具价值和成长属性。
    公司主要领域处于投资高景气周期
    1）水利领域：2023年水利投资和规模均达到历史新高，未来万亿国债主要投资于水利领域，带动该领域进入景气周期。2）能源领域：截至2024年6月底，全国抽水蓄能累计装机容量达5439万千瓦，同比增长30.4%；核电项目核准加速，2022年和2023年连续两年各核准10台核电机组。3）地质灾害领域：防治投资额持续增长。
    水利能源安全监测传感器核心供应商，在手订单稳健增长
    公司2024年初在手订单达3.6亿，主要为抽水蓄能电站、引调水工程等能源、水利项目。以2021年为例公司2021年水利业务营收1.1亿元，占比42.1%，2023年营收同比增加16.9%；公司2021年能源收入7492万，占比32.4%。公司传感器广泛应用于三峡水电站等13大水电基地。在核电安全监测领域过去二十年市占率达到90%。
    兼具价值与成长属性，给予“增持”评级
    我们预计公司2024-2026年实现营收3.61/4.38/5.27亿元，CAGR（2023-2026E）为17.1%；2024-2026年实现归母净利润7824/9495/11459万元，CAGR（2023-2026E为16.4%。参照可比公司Wind一致预测和估值，综合考虑公司体量和成长性，我们给予公司2024年15-16倍PE，目标市值11.7亿-12.5亿，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：固定资产投资不及预期，应收账款回款慢，原材料价格波动。
   

深度报告：深耕航发环形锻件，国内+海外齐头并进

航宇科技(688239)
    投资要点
    国内军品业务夯实基础，海外外贸新增第二增长曲线
    军品，航发核心环锻供应商，深度绑定贵阳西安主机单位，受益三代、四代新型发动机批产上量，需求景气持续性较强；
    民品，1）航空：外贸业务发展迅速，订单稳定绑定海外优质大客户，21-23年收入cagr达77%，毛利率稳步提升；2）燃气轮机：受益于下游船用燃气轮机及工业燃气轮机需求高景气，23年收入同比增加240%。
    现有及在建产能充沛。公司共有三处生产基地，以承接订单需求（现有在手订单49亿），贵阳本部和德阳新厂满产后可实现37亿产值，还有贵阳新厂建设中，其中：
    1）贵阳本部，已基本实现满产，年产值约15亿；
    2）德阳新厂，一期项目24年有望全面达产，可实现10-15亿年产值；二期项目预计27年投产，完全达产可实现7亿左右年产值；
    3）贵阳新厂（沙文），预计24年内启动26年投产，达产后给公司提供新增产能；
    两期股权激励绑定核心骨干，董事长全额认购定增信心足。公司分别于22年4月、9月进行两期股权激励，核心人员覆盖率高，同时二期计划预留部分限制性股票的授予以吸引人才；第一期目标为：22-24年扣非净利润cagr24.11%，第二期目标提升至29.50%。此外，2023年公司董事长全额认购定增发行的346.82万股。
    投资建议：预计公司2024/25/26年营收分别为21.06/26.24/31.27亿元，归母净利润分别为2.27/3.26/3.91亿元，对应当前股价P/E分别为18.7x/13.0x/10.8x倍。考虑到公司高增长水平，参考可比公司，给予公司2024年23xPE，目标市值52.19亿，对应目标价35.28元。
    风险提示：下游需求不及预期、募资及扩产进度不及预期、主要原材料价格波动的风险、测算不及预期。

聚焦流体机械，行稳致远，拾级而上

国机通用(600444)
    主要观点：
    深耕流体机械领域，人均创收稳步提升
    公司成立于1993年，其前身为安徽国通高新管业股份有限公司，主要从事流体机械相关业务，包括流体机械相关的产品研发及制造、技术服务与咨询、工程设计及成套等业务。为适应经营策略和业务发展，公司正优化其塑料管材业务，并计划逐步退出该领域。近年来公司稳定发展，人均创收显著增长，由2019年的153.05万元/人提升至2023年的209.73万元/人。
    流体机械应用前景广阔，政策和市场需求双重驱动发展
    流体机械行业是装备制造业的重要组成部分，涵盖了泵、风机、压缩机、阀门、密封、分离机械、制冷设备、喷射设备、环保工程、科技展品等业务门类，具有通用性强、用途广泛的特点，是很多工艺流程中的“心脏装备”。流体机械设备广泛应用于能源、建筑、城市基础设施、航空航天、海洋工程等多传统领域，以及3C电子、半导体、新能源汽车和动力电池等新兴领域。向未来看，行业前景广阔。一方面，政策频发，推动制造业发展，流体机械设备广泛受益。另一方面，工业发展+环保政策+新能源趋势，多方因素驱动行业发展。
    发挥平台+技术双优势，内控提供强有力保障
    公司始终重视自主研发，着力构建核心竞争力。公司坚持科技自立自强理念，实施创新驱动发展战略，不断加大科技创新投入，持续加强新技术储备和新产品研发。同时，公司依托国机集团和合肥通用院的全球网络、技术实力和科研平台，在技术创新和市场拓展中实现了快速发展。人才方面，公司拥有一支由8名博士和87名硕士组成的高素质专业团队，硕士及以上学历员工占比达26.39%。同时，公司注重内部管理，提质增效明显，以确保未来稳定运营和可持续发展。
    投资建议
    我们看好公司流体机械业务的持续发展，预计公司2024-2026年分别实现收入7.08/7.95/9.01亿元，同比增长-6.2%/12.2%/13.4%；实现归母净利润0.36/0.40/0.47亿元，同比增长-10.7%/12.8%/17.5%；2024-2026年对应的EPS为0.24/0.28/0.32元。公司当前股价对应的PE为48/43/36倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示
    1）国内行业需求不及预期；2）市场竞争激烈和需求空间饱和；3）应收账款回收风险；4）专业发展不平衡。

出境游龙头全国布局，国资赋能多元化成长

岭南控股(000524)
    投资要点
    旅行社&酒店双主业发展的出境游龙头：公司前身为东方宾馆，后经过资产重组、并购等拓展商旅出行和住宿业务，拥有广之旅、东方宾馆、花园酒店、岭南酒店等多个知名品牌。作为广州国资唯一的文旅上市平台，公司立足华南进行全国化布局，打造集旅行社、酒店、景区、会展和汽车服务等业务为一体的综合旅游集团。2019年旅行社运营/酒店经营/酒店管理收入分别为69.04/9.70/0.74亿元，占比为87%/12%/1%；2024年H1公司收入为19.3亿元，恢复2019年同期的52%。
    出入境游市场复苏，龙头竞争格局改善：1）疫后出境游市场复苏，旅游需求渐显多元化。2023年出境游达0.87亿人次，恢复至2019年的56%；国际客流结构调整，2024H1港澳台居民出入境人次占比为42%，较2019年全年+8pct。2）出境游旅行社供给出清，龙头公司市占率提升。2023年/2024H1全国旅行社组织出境人次为2019年同期的8%/19%，出境游持续修复。2023年末旅行社从业人数同比+29%，旅行社供给显著修复，但从业人数较2019年同期仍-25%；行业龙头资源优势明显，率先组建供应链，市占率有望提升。3）受益于政策支持，入境游空间较大。2023年入境游人数为0.82亿人次，为2019年同期的56%，计算得客单价为4553元，为2019年的73%，免签政策和便利化措施将推动入境游发展。
    全国布局&多元成长，出境游带动业绩修复：1）产品：扎根华南布局全国，推动“旅游+”业务多元化。广之旅出境游产品覆盖欧洲、东南亚等目的地，酒店品牌矩阵覆盖中高端，未来广之旅线下门店和酒店管理业务持续推进全国化布局；同时发展景区和会展“旅游+”多元业务。2）成长：旅行社+酒店双主业驱动，国资平台资源整合。广州国资平台资源丰富，酒店业务受托管理都市酒店70%股权，景区业务收购白云山旅发100%股权。中国旅游研究院预计2024年出境旅游人数为1.30亿人次，为2019年同期的84%，公司有望释放业绩弹性。
    盈利预测与投资评级：岭南控股作为国内出境游旅行社龙头，旅行社&酒店业务深耕华南市场并进行全国化扩张，广州国资平台赋能成长。疫情期间旅行社行业供给出清，龙头公司有望率先受益于出境游恢复，盈利能力持续修复。我们预测岭南控股2024-2026年归母净利润分别为1.7/2.2/2.7亿元，对应PE估值35/27/22倍，与可比公司估值水平基本相同，出境游业务快速恢复，龙头公司市占率有望提升，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动、行业竞争加剧、汇率上涨、酒店管理规模增长不及预期等风险。

公司首次覆盖报告：POCT龙头技术平台全覆盖，助力国内外双核驱动

万孚生物(300482)
    国内POCT龙头企业，综合实力雄厚，首次覆盖，给予“买入”评级
    万孚生物深耕POCT领域三十载，是国内POCT解决方案的领跑者，市场占有率位居本土企业首位。公司拥有九大核心技术平台，以及慢病管理、传染病、毒检、优生优育、炎症、肿瘤等六大产品管线，技术积累雄厚，产品矩阵丰富。随着公司创新业务开花结果，收入利润长期可期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.50/8.10/10.10亿元，EPS分别为1.35/1.68/2.10元，当前股价对应P/E分别为14.3/11.5/9.2倍，与可比公司相较估值较低，首次覆盖，给予“买入”评级。
    POCT市场潜力较大，慢病和传染病类业务优势明显
    全球POCT市场已为IVD中的龙头市场并持续扩容，2022年全球POCT市场规模达330亿美元，预计2022-2029年CAGR为10.18%。相较而言，中国POCT市场渗透率较低，市场高速增长，国产替代空间大，预计2024年中国POCT市场规模为290亿元，2019年-2024年CAGR达20.96%。具体细分领域中（1）慢病管理：随着人口老龄化加剧，心脑血管等疾病患病率显著上升，市场持续扩容。万孚生物单人份化学发光管线触及基层诊疗市场，慢病管理收入稳步增长，毛利率常年高于70%。（2）传染病：2023年全球传染病检测市场规模超过307亿美元，高发病率和辅助诊断功能驱动全球传染病市场持续扩容。疫后流感诊疗需求回升，国内呼吸道和血液传染病领域，通过招标和竞品替代，抢占基层市场。万孚生物新冠、甲乙流三连检产品获得美国FDA EUA授权，正在逐步落实销售渠道的多元化与全覆盖。（3）药物滥用：公司毛发毒检等产品具有差异化竞争优势，海外通过产销研一体化，快速响应市场需求，2024年北美市场芬太尼OTC检测产品获FDA510(K)批准。（4）妇女健康：2022年全球市场规模约20亿美元，中国优生优育政策颁行，助力孕前优生健康检测普及。公司妇女健康线产品矩阵完善，业绩有望稳步上升。
    公司战略明确，构筑万孚生态圈，布局全球营销网
    公司产销研一体化，构筑万孚生态圈。公司坚持自主研发，持续创新产品和技术。同时注重外延并购和战略合作的方式拓展业务领域，完善产品、技术及渠道的布局，通过分子、电化学、病理等创新业务铸造梯次增长曲线，形成了初具规模的“万孚生态圈。销售层面，国内强化渠道赋能，划分七大区域实施垂直化管理，实现稳增长战略目标。国外实施“本地化”深度营销，全球销售网络逐步完善，业务覆盖全球150多个国家和地区。
    风险提示：公司产品研发、注册不及预期，汇率波动风险。

核心网自主可控提升竞争地位，积极参与中国星网低轨卫星项目

震有科技(688418)
    震有科技在核心网技术方面具有自主可控研发能力。根据公司招股书披露，公司持续投入5G通信网络系统研发，并形成用户数据类、控制面类和用户面类等5G核心网系统产品。此外，公司近几年持续投入卫星互联网研发，也是国内少数具备卫星互联网核心网技术能力的企业。
    核心网是星地融合通信架构重要设备构成。卫星互联网在国内外发展迅猛。星地融合通信网络通过技术手段将卫星通信和地面移动通信融合，成为行业发展趋势。星地融合通信架构主要包括终端、无线接入网、承载网、核心网四个部分。
    震有科技积极参与中国星网低轨卫星核心网项目。中国星网是中央批准成立的卫星互联网运营公司，由中国电子信息产业集团、中国航天科工集团等国资牵头，划归国务院国资委管理。2022年，公司在公网领域中标星网集团低轨卫星核心网的原型系统项目。当前公司积极参与中国星网集团的相关技术标准制定及核心网系统建设，保障各种体制卫星的无缝接入和业务提供，后续会继续投身于星网集团的卫星互联网系统建设。
    低轨卫星核心网自主可控提升震有科技竞争地位。国内卫星互联网项目要求技术自主可控，爱立信、诺基亚、中兴通讯等企业受到限制，为震有科技发展提供机会。在国内低轨卫星核心网领域，目前公司竞争对手主要有华为和信科移动等少数公司。卫星互联网核心网是典型的“小而精”的市场。目前中国星网地面核心网基地处于早期建设阶段。我们认为，随着中国星网卫星后续几年进入常规化发射部署阶段，公司核心网业务有望迎来快速增长。
    公司盈利预测及评级：公司产品战略定位5G、F5G和卫星互联网，受益于国内卫星互联网大发展，公司有望迎来快速增长期。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为10.16、12.86、15.62亿元，归母净利润分别为0.09、0.48、0.83亿元，对应PE分别为303X、58X、33X。首次覆盖给予“推荐”评级。
    风险提示：盈利能力减弱；卫星互联网建设进展存在不确定。

电力设备龙头企业，国内+海外市场齐头并进

思源电气(002028)
    公司概况： 一二次设备覆盖齐全的输配电龙头企业，海外市场积极开拓
    公司于 93 年成立， 目前已具备电力系统一次、二次设备、电力电子设备等产品的研发制造能力。
    除国内业务外，公司出口业务已遍布 100 多个国家和地区， 主要包括拉丁美洲区、非洲区、中亚区、中东、 欧洲、 东南亚等地区， 2019-2023 年海外年度订单金额分别达到 16.0/15.0/22.5/29.9/40.1 亿元， yoy+18.0%/-6.3%/+50.0%/33.0%/34.0%，除 2021 年以外公司海外订单持续快速增长。
    业绩层面， 得益于开关类业务收入持续增长、海外市场增速较快， 公司2020 年-2024H1 营收分别为 73.73/86.95/105.37/124.60/61.66 亿元，yoy+15.6%/17.9%/21.2%/18.2%/16.3% ， 归 母 净 利 润 分 别 为9.33/11.98/12.20/15.59/8.87 亿元， yoy+67.4%/28.3%/1.9%/27.7%/26.6%。
    主营业务： 除组合电器、隔离开关等产品外，业务开拓至超级电容
    公司主要产品包括组合电器（包括 500KV GIS 产品，持续研发 800、1000KV GIS 产品）、隔离开关（ 适用于 750kV 及以下线路）、断路器、 互感器&电抗器等线圈类产品、 SVG 等无功补偿类产品。近年公司在国网招标中份额呈现提升趋势。
    公司从 2018 年开始在超级电容领域布局，推动其在新能源汽车、工业自动化领域的应用， 已进入 GM/Audi/Benz/Volvo/Stellantis 等欧美知名车企及极氪/路特斯/吉利/奇瑞/广汽/长城/上汽/集度等国内车企下一代 EV 架构电源类部件研究，定点多项平台产品。
    下游层面：国内特高压、海外电网投资加速，有望带动行业需求提升
    1、 国内市场： 我们预计， 24-25 年将进入特高压项目投运高峰期，为提升重要通道和关键断面输送能力，预计送端及受端的高压/超高压变电站将有望随之增长，进而带动公司输配电产品收入增长。
    2、 海外市场： 全球主要经济体加快电网投资节奏，跨国电网互联是未来电网发展的重要趋势之一，当前全球多个地区均提出相关计划。我们预计相关计划推进或将持续带动相关电力设备的投资增长。
    盈利预测与估值：
    我们看好公司未来有望受益全球新能源转型带来输配电投资增长，带动相关电力设备需求提升；同时公司自身市占率有望持续增长、特高压产品有望实现突破带来增量。我们预计公司 24-26 年营收分别达 156.02、190.97 、 227.84 亿 元 ， yoy+25.2%/22.4%/19.3% ， 归 母 净 利 润 分 别 为20.63、 25.20、 30.72 亿元， yoy+32.3%/22.2%/21.9%。
    我们选取电力设备行业中涉及国内一二次电力设备产品、或同样有出海业务的国电南瑞、许继电气、华明装备、神马电力作为可比公司，根据WIND 一致预期，可比公司 2024 平均 PE 24.7X，我们给予公司 24 年24.7X 估值，目标价 65.74 元， 首次覆盖， 给予“持有”评级。
    风险提示： 政策性风险；市场风险；汇率风险；海外子公司管理风险；海外 EPC 工程项目风险； 文中测算具有一定的主观性，仅供参考。

智能家居领导者，自主品牌扬帆起航

匠心家居(301061)
    主要观点：
    概况：智能家居领导者，自主品牌扬帆起航
    公司是全球智能电动沙发、智能电动床行业重要的ODM供应商。凭借优秀的设计研发、卓越的产品品质和可靠的售后服务，公司已经与Ashley Furniture、Pride Mobility、HomeStretch、Raymours
    Furniture、R.C.Willey等国际知名家具企业建立了良好的长期业务合作关系。同时，公司拥有MotoMotion、MotoSleep、MotoLiving、HHC、Yourway等具有一定国际知名度的自主品牌，大力开展自主品牌业务。截至2024H1，公司已在美国零售商客户的门店内建成了100多个小规模的店中店，迈出了“在海外建设自主品牌”的第一步。行业：智能家居渗透率提升，沙发与床垫为核心品类
    消费者不断上升的便捷性和个性化需求，推动智能家具的普及，2023年，全球智能家居市场规模为1010.7亿美元，并预计从2024年的1215.9亿美元增长至2032年的6332.0亿美元，CAGR为22.9%。其中，2022年全球功能沙发市场规模为298亿美元，美国作为功能沙发的发源地在全球功能沙发的占比约为54%，市场渗透率为49.7%。2022年全球智能电动床市场规模为52.07亿美元，美国在智能电动床市场的占比约为44%，市场渗透率为14%。
    公司：积极开拓市场，自有品牌建设卓有成效
    1）产品：公司重视研发，团队从外观、功能、材料到品质，全方位洞察并满足客户的个性化需求，每年都有突破性的产品问世。截至2023年6月底，公司共拥有620项境内外授权的专利及215项尚在申请中的专利。2）品牌：公司拥有MotoMotion、MotoSleep、MotoLiving等自主品牌，自2023年起，公司采取了创新的“店中店”模式，成功将产品和品牌引入零售终端市场。截至2024H1，公司已在美国零售商客户的门店内建成了100多个小规模的店中店，迈出了“在海外建设自主品牌”的第一步。3）生产：公司目前在常州和越南拥有两大生产基地，公司于2019年投产匠心越南，公司出口美国的家具产品目前均在越南生产，公司全球化的产能布局，在合理规避关税、反倾销税和反补贴税的同时，也维持了公司可持续经营能力。4）客户：一方面，公司与Ashley Furniture等头部公司深度合作，随着这些客户市场拓展的加速，公司订单量将逐步增加，实现共同增长。另一方面，公司加大开拓美国市场的投入和力度，零售新客户对增量贡献明显，2024年1-6月，公司一共获得49位全新客户，全部都是零售商。
    投资建议
    公司一方面作为全球智能电动沙发、智能电动床行业重要ODM供应商，拥有长期稳定的客户资源，海外产能布局充分，供应链一体化布局完善，市场份额有望持续提升；另一方面，公司积极推进自有品牌塑造，通过“店中店”模式深化渠道建设，自有品牌有望贡献业绩增量。我们预计公司2024-2026年营收分别为24.91/32.03/38.61亿元，分别同比增长29.7%/28.6%/20.6%；归母净利润分别为5.28/6.58/7.65亿元，分别同比增长29.7%/24.5%/16.3%。截至2024年9月23日总股本及收盘市值对应EPS分别为3.18/3.95/4.60元，对应PE分别为15.56/12.50/10.75倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济风险，海外市场风险，国际运输价格波动风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险，管理风险。

公司首次覆盖报告：深耕麻醉镇痛领域，积极拓展海外市场

苑东生物(688513)
    深耕麻醉镇痛领域，积极拓展海外市场
    公司重点布局麻醉镇痛领域，兼顾心脑血管、肿瘤、内分泌等疾病领域，目前存量品种应采尽采，集采影响逐渐消化。公司麻醉镇痛及相关领域多个产品市场占有率名列前茅，在研管线稳步推进；心脑血管领域的比索洛尔氨氯地平片为国内首仿产品，米内网显示2023年该药在高血压用药中市场份额排名第一。制剂国际化方面，公司结合自身优势重点打造特色阿片解毒剂和急救药的产品管线，盐酸纳美芬注射液于2023年11月获得美国FDA批准。我们看好公司发展，预测2024-2026年归母净利润为2.72/3.31/4.03亿元，对应EPS为1.54/1.87/2.28元，当前股价对应PE分别为20.0/16.4/13.5倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    聚焦麻醉镇痛领域，主要产品市占率名列前茅
    公司初期采用多元化业务布局策略，目前主要聚焦于麻醉镇痛领域，受益于手术量的恢复叠加麻醉药应用场景的不断拓展，麻醉镇痛市场规模稳健增长。公司上市产品具有较强的市场竞争力，米内网全国重点省市公立医院数据库2024Q1数据显示，盐酸纳美芬注射液、布洛芬注射液、盐酸纳洛酮注射液、盐酸去氧肾上腺素注射液、伊班膦酸钠注射液五个麻醉镇痛产品市占率位于前三。此外，公司不断推进新产品的研发与上市进度，目前公司氨酚羟考酮缓释片于2024年8月获得申报上市许可受理，酒石酸布托啡诺注射液于2024年3月获批生产。
    原料制剂一体化布局，出海业务打开成长空间
    公司持续打造原料药与制剂一体化的核心竞争优势，不断地在产业链上延伸拓展，积极开拓原料药国内、国际市场。公司盐酸纳美芬注射液于2023年11月获FDA批准，是公司首个制剂出海的产品。同时，盐酸尼卡地平注射液已于2023年4月完成了美国FDA批准前核查（PAI）。此外，EP-0125SP、EP-0112T鼻喷剂按进度推进，正在进行稳定性研究和BE研究。公司持续丰富出海管线，海外市场将为公司打开较大增量空间。
    风险提示：新药研发进度不及预期、政策变动风险、产品销售不及预期。

公司首次覆盖报告：成长空间广阔的区域煤电一体化龙头

陕西能源(001286)
    陕西国资旗下核心煤电平台，未来成长空间可期。 公司控股股东为陕西省投资集团，是集团旗下唯一主营火电和煤炭的上市公司。 受益于煤炭和煤电产能的逐步释放， 2018 年以来公司营收和利润稳步增长。 2024H1， 公司实现营业收入 105.75 亿元，同比+14.36%；归母净利润实现 15.41 亿元，同比+16.70%。 从收入及毛利结构看，当前公司主要贡献毛利的板块为内含自用煤利润的电力板块。 2023 年，公司电力业务收入占比 75.93%，毛利占比为66.11%；煤炭业务收入占比 21%， 毛利占比为 33.37%。由于公司的煤炭板块业务仅包含外售煤部分，自用煤部分的利润整体计入电力板块中，因此其电力板块收入和毛利占比相对较高， 且公司煤电一体经营模式稳健，2018-2023 年毛利率和净利率仅有小幅波动，盈利能力保持基本稳定。
    煤炭业务： 资源储量可观，自用外售并举。 截至 2024H1，公司在产矿井包括冯家塔（ 800 万吨/年） 、凉水井（ 800 万吨/年） 和园子沟（ 800 万吨/年） ，合计控股产能 2400 万吨/年，权益产能 1733 万吨/年。其中，冯家塔煤矿为清水川煤电一体化项目配套煤矿， 直供清水川电厂使用。 三个煤矿储量对应服务年限均在 25 年以上， 资源储量可观。 产量方面， 公司煤炭产能利用率长期维持 90%以上， 受益于煤矿陆续投产释放先进产能， 公司原煤产量已上升至 2329 万吨。随着 2024H1 园子沟煤矿东翼转入正式运转，煤炭板块产量有望继续增长。 成本方面， 公司煤矿聚集于陕北榆林和渭北， 资源禀赋佳，吨煤开采成本较低， 相较于行业平均成本优势突出。 销售方面， 公司煤炭销售分为三部分：煤矿配套坑口电厂的煤电一体模式，内部煤炭转运自有电厂的煤电联营模式，以及对公司外部客户的煤炭外销模式。冯家塔煤矿作为清水川能源下属配套煤矿，其原煤开采后直接送入清水川一期二期坑口电厂自用； 园子沟和凉水井两煤矿则同时保障内部其余电厂自用和外部煤炭销售。 伴随着公司煤电一体化程度的提升，公司外售煤量由 2019 年的763 万吨降至 2023 年的 574 万吨，外销比例由 73%降至 33%。
    电力业务：一体经营增厚度电利润，外送东部支撑电量成长。 截至 2024H1，公司下属主要电厂包括清水川电厂（一二三期）、赵石畔一期、商洛一期、渭河电厂、麟北电厂、吉木萨尔电厂， 合计控股装机 1123 万千瓦，权益装机 808.3 万千瓦。其中， 清水川三期电量通过特高压直流送至湖北，赵石畔一期电量通过特高压交流送至山东，吉木萨尔电厂通过特高压直流送至安徽，其余电厂电量销售至陕西省网。 成本方面， 由于同时包含清水川电厂和冯家塔煤矿的清水川能源以整体并入公司报表（ 未进行业务拆分） ，因而公司燃料成本部分相对行业偏低。 受益于公司煤电一体化运营模式，公司度电燃料成本虽在 2021 年因煤价大幅上行而有所上涨，但随着公司自用煤比例不断提升，度电燃料成本近年来持续下行。 收入方面， 2021 年“1439”号文打开煤电电价上浮空间， 公司发电业务收入同时受益于电改带来的电价上行和电厂投产带来的电量增长， 2023 年公司实现电力营业收入 147.70 亿元。
    煤炭煤电成长空间广阔，优质资产注入可期。在建产能方面， 公司目前在建煤矿为赵石畔煤矿（ 600 万吨/年） ， 预计 2025 年左右投产，建成投产后将为赵石畔煤电供应燃煤。届时，公司煤矿控股在产产能将成长至 3000 万吨/年。 受益于赵石畔煤矿投产，赵石畔煤电有望与清水川能源类似具备煤电一体运营模式，公司自用煤比例有望实现进一步提升。 公司目前在建机组包括商洛二期（ 2×66 万千瓦）和延安热电二期（ 2×35 万千瓦），合计 202 万千瓦。 预计两个电厂均有望于 2026 年投产， 电力装机部分持续扩容。 规划项目方面， 公司目前在煤矿煤电产能规划包括待核准的丈八煤矿（ 400 万吨/年） ，已取得采矿权的钱阳山煤矿（ 800 万吨/年） 和待核准的小壕兔煤矿（ 600 万吨/年），以及已取得核准待开工的赵石畔二期（ 2× 100 万千瓦）煤电项目。公司规划待建项目持续推进，优质煤炭资产注入可期。
    公司核心竞争力突出：灵活一体化，当地格局优，成长不间断，财务状况佳。公司的核心竞争力主要体现在四方面： 1）灵活一体化： 公司煤炭和煤电装机部分呈“煤电联营”模式运营（自产煤炭运至自有电厂，内部结算），其消耗自用煤比例可根据当地煤价波动情况自行调整，具有灵活性。 2）当地格局优： 晋陕蒙煤炭产量增速出现逐年下滑，但公司在运煤矿储量可观，在建/规划煤炭产量逐步推进，在煤炭供给格局中位置较好。陕西省电力需求增速稳定，主要供给依赖火电；而公司火电装机位居省内第二位，且与省内火电装机占比第一位的大唐陕西分公司存在机组参股联营，电力供给格局中位值同样较佳。 3）成长不间断： 公司煤矿产能投产和电厂投建依次进行。2024 年投产清水川三期 200 万千瓦煤电， 2025 年投产赵石畔煤矿 600 万吨/年， 2026 年投产商洛二期+延安热电二期 202 万千瓦煤电， 2027 年有望投产赵石畔二期 200 万千瓦煤电。产能逐步扩张有望持续给公司业绩带来成长动力。 4）财务状况佳： 受益于煤电一体经营模式，公司 ROE、经营性现金流较可比公司更为稳定，进而为公司持续高分红提供有力支持。且公司目前资产负债率仍处于较低水平，财务杠杆空间充足，后续资产成长及注入可期。
    盈利预测与投资评级： 陕西能源作为陕投集团控股的西北煤电一体运营龙头，其煤炭资产优质，煤电电价可观成本管控较强，叠加未来煤炭煤电产能增长持续落地，稳健经营的同时又具有高增长潜力。我们预测公司 2024-2026 年 归 母 净 利 润 分 别 为 30.05/34.77/40.17 亿 元 ； EPS 分 别 为0.80/0.93/1.07 元/股； 对应 9 月 23 日收盘价的 PE 分别为 11.62/10.04/8.69倍。 我们看好公司煤电一体化战略实施带来的业绩成长性， 考虑当前较低的估值水平，未来公司价值继续提升空间较大， 首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险因素： 煤电利用小时数大幅下滑及电价大幅下降的风险；煤矿安全生产事故风险； 在建及规划项目进展不及预期风险

布局海外市场，小而美POCT龙头

奥泰生物(688606)
    投资要点
    专注POCT，国际市场影响力强：奥泰生物专注于体外诊断试剂研发、生产和销售，主要产品线包括传染病检测、毒品及药物滥用检测、妇女健康检测等领域，已在全球160多个国家和地区建立市场，尤其在欧美市场表现突出。近年来，奥泰生物通过上游生物原料自给和技术平台的持续创新，有效降低生产成本，并推动新产品的快速迭代。公司注重研发投入，2023年开发了25项新原料，其中4项为国内首创，进一步增强竞争力。
    专注三大领域，产品矩阵丰富：1）毒品及药物滥用检测类：公司多款毒品检测产品为国际首创，在欧美市场具有较高认可度，且14联检产品今年获批，我们预计公司毒品检测类产品收入有望快速增长，该类产品2024-2026年营业收入分别同比增长33%、37%、40%，即2024-2026年实现营收2.71亿元、3.71亿元、5.20亿元；（2）传染病类：后疫情时代，高发病率以及辅助诊断功能的不断驱动，使全球传染病市场持续扩大，因此假设2024-2026年该类产品营业收入分别同比增长23%、25%、28%，即2024-2026年实现营收3.39亿元、4.23亿元、5.42亿元；（3）妇女健康检测类：女性不孕率的上升引发了发展中国家对生育力测试和诊断服务需求的激增，同时妇女对自身生殖健康关注程度提高。我们认为2024-2026年该类产品营业收入分别同比增长30%、33%、35%，预计2024-2026年相关业务营业收入分别为0.92亿元、1.23亿元、1.66亿元。
    股权激励彰显信心：公司层面的考核以营业收入和国内外产品注册数量为主。公司目标2024-2026年营业收入达8.5亿至12.6亿元，年复合增长率18.6%，2024至2026年公司及子公司合计新增获批国内医疗器械产品注册证的数量不低于25个，2024至2026年公司及子公司合计新增获批美国FDA（510K证书）产品数量不低于15个，以确保公司在产品研发和市场拓展方面的持续进步。我们认为股权激励有望进一步推动公司进步与发展，同时彰显公司对于未来业绩的信心。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.39/3.03/3.85亿元，EPS分别为3.01/3.82/4.85元，当前股价对应P/E分别为18.40/14.53/11.43倍。公司毒品检测14联检产品美国获批，未来成长可观，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：产品放量不及预期，汇率波动风险。

中国全地形车及中大排摩托车龙头，出海、高端化引领新成长

春风动力(603129)
    核心观点
    全地形车及中大排摩托车国内龙头稳健成长。春风动力是国内全地形车和中大排摩托车龙头企业，出口收入占比较高（2023年出口收入占76%）。公司全地形车出口量及出口金额在国内领先，在欧洲实现市占率第一，北美市占率保持前列；公司在国内中大排摩托车市场上保持市占率前三，从2021年底开始加强摩托车出海布局，有望成为全新增长点。2024年推出新一期股权激励计划，聚焦战略方向，助力稳定长远发展。
    高端新品上市，开启全地形车新时代。经测算2028年全球全地形车市场空间有望达158亿美元，其中UTV/SSV市场空间有望达131亿美元，占比83%。全地形车市场集中度高，过往以美系（北极星、庞巴迪等）和日系（本田、雅马哈等）为主，春风动力经过多年积累，在产品及技术、渠道、品牌方面形成竞争壁垒，2023年全球销量市占率超15%。公司产品在应用场景、车型细分、动力性能等方面较头部对手仍有提升空间，2024年公司迎来产品大年，U10PRO/U10XLPRO/Z10/Z10-4等多款重磅新品上市，开启全地形车新时代，新品较原有产品的动力性大幅提升，丰富产品矩阵，较头部竞争对手进一步缩小性能差距，公司有望凭借新品在高端领域实现向上突破。
    摩托车爆款频出，有望助力国内市占率提升。2023年中国中大排摩托车销量渗透率不足5%，每万人人均销量3.7辆，较日本及欧美有较大差距，随着消费者对玩乐类摩托接受度增加，渗透率有望提升。国内中大排摩托集中度高，公司具备打造爆款的丰富经验，拥有强大的销售网络及知名度，建立起两轮摩托车领域深厚的护城河。近年来公司的新品上市节奏提速，2024年推出150SC/450MT/500SRVOOM/675SR-R等多款新品，有望拉动国内摩托车市占率提升。公司旗下电动品牌极核逐步构筑包含电自、电轻摩、电摩的完整产品矩阵，产品下沉有望打造第三成长曲线。
    出海空间广阔，摩托车出海成长可期。经测算全球的中大排市场空间总计约381万辆，主要来源于北美、南美、欧洲、南亚&东南亚等地，销量空间远高于国内，美国、欧洲、土耳其等重点市场上排量结构差异较大，中国品牌市占率较低。2022年公司摩托车业务从国内为主转向国内及海外并重，借助过往摩托车领域积累的优势，将国内成熟产品导入海外，产品较日系、美系竞品具备较强的性价比优势。公司海外摩托车渠道较竞争对手有一定差距，渠道持续强化布局，摩托车外销有望迎来较快发展，成为重要的支撑点。
    盈利预测与估值：考虑到公司摩托车业务国内市占率有望提升，出口成长空间大，全地形车新品上市后持续拓展在高端领域的销量空间，预计2024/2025/2026年公司净利润13.1/16.4/20.4亿元，EPS为8.6/10.8/13.5元，给予24年20-23xPE，对应目标价172.8-198.7元，相较当下具19%-37%空间，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：新车上市节奏及销量不及预期；汇率、运费等外部环境波动；中美贸易环境变化；库存水平过高。

多元布局拓展应用场景，打造高性能+性价比双重战略

中科蓝讯(688332)
    投资要点：
    国内白牌音频SoC厂商领头人，RISC-V指令集打造成本优势
    中科蓝讯自2016年成立以来，专注于无线音频SoC芯片的研发、设计与销售。公司以白牌TWS芯片起家，凭借高性价比的产品方案，在市场竞争中抢占有利地位，白牌客户占比超八成。自成立之初便采用RISC-V架构，减少采购第三方IP所产生的费用，设计成本低廉。设计方式便捷，提升产品综合性价比。2023年，公司实现营业收入和归母净利润的大幅增长。
    与印度、非洲地区知名品牌合作，国际化战略助力海外市场显著增长中科蓝讯通过其高性价比的芯片产品成功渗透进新兴市场，特别是印度和非洲等地，与当地品牌如boAt、Noise合作，海外出货量占据了公司总出货量的60-70%。产品搭载于realmeBudsWireless3的耳机产品中，在印度亚马逊销售。得益于非洲智能手机渗透率提升，电子配件需求增长，传音旗下采用讯龙BT893X、BT895X系列蓝牙SoC芯片的Oraimo蓝牙耳机销售量在非洲所有品牌中排名第一，市占率超过30%。随着全球智能穿戴设备和蓝牙产品的普及，中科蓝讯有望进一步扩大其市场份额，实现持续的业务增长。
    技术创新满足多元化市场需求，性能提升突破品牌客户
    随着全球智能穿戴设备和物联网的普及，中科蓝讯不断丰富其产华福证券品矩阵，形成八大产品线为主的产品架构，以技术创新和产品多样化满足不断增长的市场需求。公司还在制程工艺上不断优化，提高产品性能，加速产品更新迭代。同时，"蓝讯讯龙"系列高端芯片的推出，成功拓展品牌客户市场，构建起以知名手机品牌、专业音频厂商及电商互联网公司为核心的客户网络，部分产品技术已达行业领先水平。
    盈利预测与投资建议
    我们认为，随着1）SoC行业逐步迎来上行周期，2）行业龙头规模化效应显现，3）下游应用领域快速发展，24年SoC板块整体有望实现业绩超预期，当前可比公司2024-2026年PE估值达到40/28/21倍。中科蓝讯作为SoC行业白牌龙头公司，我们看好本轮消费复苏对白牌市场的带动，此外我们看好公司大力拓展耳机之外更多领域，进一步拓展成长空间，我们预计公司将在2024-2026年实现归母净利润3.0/3.8/4.6亿元，对应当前PE估值19/15/12倍。首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    消费电子复苏持续性不及预期风险，原材料价格上涨风险，市场竞争风险，技术迭代不及预期风险。

业绩低点已过，布局eVTOL新赛道

天成自控(603085)
    主要观点：
    天成自控是行业领先的座椅专业供应商。公司成立于1984年，从工程机械、商用车及农用机械座椅起家，2016年新增乘用车座椅业务，2017年通过收购英国航空座椅公司Acro新增航空座椅业务，2019-2022年围绕座椅核心零部件布局，2024年公司与峰飞航空围绕电动垂直起降飞行器（eVTOL）零部件及材料在技术研发和产品量产等方面开展战略合作，目前形成了以乘用车座椅（2023年收入占比33%）、航空座椅（10%）、工程机械及商用车座椅（47%）为核心的产品线。
    成长逻辑上我们认为，乘用车座椅新客户量产带动盈利提升，航空、工程机械及商用车座椅随行业复苏逐步好转，业绩拐点在即。另外，eVTOL零部件及材料的开发量产进度将成为公司未来重要催化点。具体各业务：
    1.乘用车座椅：新客户持续突破，ASP有望提升。我们认为汽车座椅作为大总成件，ASP较高，竞争格局上外资占据市场主要份额，国产化可替代的行业空间可观，且随着行业竞争加剧，主机厂有切换更高性价比供应商的诉求，因此国内座椅赛道的投资价值较高。公司乘用车座椅总成产品自制率高，拥有高性价比，近两年通过性价比优势斩获多个优质新客户座椅项目定点；同时公司具备开发量产零重力座椅、碳纤维座椅等高价值量座椅的能力，随着技术创新，公司乘用车座椅ASP有望提升。未来公司目标成为年产销规模超200万套、市场占有率10%以上，行业前三位的乘用车座椅供应商。
    2.航空座椅：飞机交付量逐步好转，战略布局eVTOL新赛道。预计2024年起全球航空客运将恢复至更常态化的增长，另外由中国商飞公司研发的C919客机已经开始服役，有望给国产飞机零部件供应商带来新的成长机遇。目前公司已获得欧洲航空安全局（EASA）和美国航空管理局（FAA）的适航证，已具有波音、空客的供应商资质，且已经进入中国商飞的飞机选型中心，未来公司目标成为全球前三位的航空座椅及客舱内饰供应商。
    近期，公司与峰飞航空在eVTOL零部件及材料的产品技术研发、适航取证以及产品量产等方面达成战略合作，具体产品包括航空座椅总成设计开发制造、航空内饰复材原材料/内饰件设计制造、螺旋桨碳纤维材料、机身碳纤维材料、铝合金件等，成为公司未来重要看点之一。
    3.工程机械及商用车座椅：行业正逐步走出周期性低谷。公司深耕多年已积累了一批优质且稳定的客户资源，未来有望通过国内外同步发展、继续保持较高市占率，公司目标成为全球前三位的工程机械和商用车座椅供应商。
    投资建议：我们认为公司之前的业绩较薄，当前在影响业绩的主要因素行业周期和客户结构上都能看到边际好转的态势，未来公司的业绩释放可能有较好的爆发力和持续性；另外，新产品eVTOL零部件及材料有望为公司进一步打开想象空间。我们预计公司2024-2026年归母净利润0.54亿、1.87亿、2.33亿元，增速+278%、+248%、+25%，对应2024年9月18日PE58、17、13倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动，新能源车行业竞争加剧，客户销量不及预期，航空、工程机械及商用车行业复苏不及预期，产品开发及客户获取进度不及预期。

新产品+新场景，引领机电一体化行业发展

绿的谐波(688017)
    主要观点：
    创新驱动发展，梦想传动未来
    公司是一家专业从事精密传动装置研发、设计、生产和销售的高新技术企业，产品包括谐波减速器、机电一体化执行器、精密零部件和智能自动化装备等，广泛应用于智能机器人、数控机床、医疗器械、半导体生产设备、新能源装备等高端制造领域。自2003年开始，公司核心团队从事机器人用精密谐波减速器理论基础的研究，于2020年登陆科创板上市。
    紧跟行业趋势，引领谐波减速器国产替代
    公司经过多年发展，凭借先进的研发技术及工艺水平、规模化生产制造能力，在国内市场已逐步实现了对国际品牌（哈默纳科、纳博特斯克等）的进口替代，取得了较高的市场份额和客户渗透率，成长为行业内的领军企业。
    公司已通过ISO9001及ISO14001国际质量体系认证，并且为我国多项精密减速器领域国家标准主要起草单位。为进一步提升公司产品核心竞争力，加速国产替代进程，助力公司战略布局，公司通过自主创新、自主研发，发展完善了新一代谐波啮合“P齿形”设计理论体系、新一代三次谐波技术、机电耦合技术、轴承优化、独特材料改性技术、齿廊修行优化技术、协同高效润滑技术及超精密制造加工工艺等核心技术。
    把握智能机器人发展潮流，优化迭代产品
    工信部于2023年印发《人形机器人创新发展指导意见》，清晰画出人形机器人战略路线图。到2025年，人形机器人创新体系初步建立，“大脑、小脑、肢体”等一批关键技术取得突破，确保核心部组件安全有效供给；到2027年，人形机器人技术创新能力显著提升，形成安全可靠的产业链、供应链体系，构建具有国际竞争力的产业生态。为满足智能机器人对产品高扭矩密度、高刚性与高动态响应等全新应用需求，公司针对谐波减速器微型化、轻量化、高扭矩、高负载、长寿命等性能进行了进一步的迭代提升。公司基于DNG耐冲击长寿命柔性轴承、一种高强度柔轮优化、超小阻尼谐波减速器等创新技术研发，开发出系列化超长寿命、超轻超小型谐波减速器，精度保持寿命位居国际领先水平，并具有大承载、高效率、抗冲击能力强等特性，公司谐波减速器产品已全系列覆盖智能机器人旋转模组的相关需求。投资建议
    我们看好公司谐波减速器下游放量以及国产替代，预测2024-2026年营业收入为4.51/5.73/7.29亿元；2024-2026年预测归母净利润分别为1.01/1.34/1.63亿元；2024-2026年对应的EPS为0.60/0.80/0.96元。公司当前股价对应的PE为101/76/63倍，首次覆盖给予“增持”投资评级。
    风险提示
    1）技术研发突破不及预期；2）下游需求不及预期；3）核心技术人员流失；4）原材料成本大幅波动影响毛利率；5）机器人发展不及预期的风险。

聚焦主业做大规模，加强分红提升价值

中原高速(600020)
    投资要点
    推荐逻辑：1）中原高速系河南省路桥经营企业龙头，在主业稳健的基础上，发展房地产、银行、保险等多元化项目。24年上半年，公司通行费收入占比近80%，通行费是最主要利润来源。2）公告披露，公司将英地置业、君宸置业、许昌英地等股权划转给高速房地产，后者更名为交投颐康，地产板块整合节点目标顺利完成。3）实施积极的分红政策，以23年末总股本22.47亿股为基数，向普通股股东每10股派现金1.49元，分红比例首次超过40%，股息率约4%。
    公司系河南省路桥经营企业龙头。截至2024年6月底，中原高速管辖路段有机场高速、京港澳高速郑州至驻马店段、郑栾高速郑州至尧山段、郑民高速、商登高速、德上高速永城段，管辖总里程808公里。2024年上半年，公司通行费收入占比近80%，通行费是最主要利润来源。
    公路行业周期性较弱，抗风险能力较强。2023年，中国高速公路建设完成投资15955亿元，同比下降1.9%，投资规模仍维持高位。中央经济工作会议将2024年工作总基调确定为“稳中求进、以进促稳、先立后破”，预计2024年我国经济将呈现弱复苏状态。在道路基础设施进一步完善的情况下，公路需求整体仍有望保持稳定增长。
    推动房地产板块整合，优化资源配置。公司房地产业务投资建设采用滚动开发模式，项目主要分布郑州及三四线城市。2021-2023年房地产销售业务收入分别为8.5亿元、4.5亿元、2.1亿元，业务毛利率分别为47.5%、27.4%、26.6%。中报披露，公司已将高速房地产更名为河南交投颐康投资发展有限公司，后续将把旗下其他地产子公司划转给交投颐康。
    压降财务费用，提升分红比例。2021-2023年及2024年上半年，通行费收入分别为46.3亿元、36.3亿元、46.2亿元和21.5亿元，收费公路业务为收入和利润提供稳定来源。2024年上半年，公司着力优化存量债务，提前置换存量长期债务49.1亿元，节约当年利息0.6亿元，推动后续财务费用压降和降本增效战略深度实施。公司以2023年末总股本22.47亿股为基数，向普通股股东每10股派现金1.49元，分红比例首次超过40%。
    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为55.5、55.8、56.7亿元，归母净利润分别为8.7、9.3、9.9亿元，BPS分别为5.23、5.53、5.85元，对应PB分别为0.7、0.7、0.6倍。我们选取公路行业资产规模相仿的3家公司作为可比公司，24年平均PB为1倍。基于稳健性原则，给予公司2024年0.9倍PB，对应目标价4.71元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济与政策风险、路网效应及分流风险、建设管理风险等。

差异化深耕“小品类”，打造优质国货“大品牌”

润本股份(603193)
    投资要点
    搭建“驱蚊+婴童护理+精油”主线，差异化战略点亮市场口碑：公司成立于2006年，差异化定位于“大品牌、小品类”，构建起研产销一体的经营模式，逐步形成驱蚊、婴童护理、精油三大核心产品系列。公司营收业绩均保持较快增速，2020~2023年公司营收/归母净利润增速CAGR分别为32.6%/24.0%，2024H1公司营收/归母净利润分别为7.4/1.8亿元，分别同增28.5%/50.7%。
    行业概况：细分赛道增长潜力较大，新型驱蚊、婴童护理增速均好于大盘：（1）新型驱蚊：2022年中国驱蚊市场规模（不含杀虫）近75亿元（yoy+7.6%）。驱蚊市场增长主要由新型驱蚊产品贡献，灼识咨询预计2019~2024年新型驱蚊产品增速为10%~20%。（2）婴童护理：2022年中国婴童护理市场规模达297.1亿元，2017~2022年规模增速CAGR为9.8%，婴童护理包含诸多潜力细分品类，润肤乳规模最大，乳液/面霜、儿童洗面奶等增长较快。驱蚊、婴童护理的线上化均不断加深，2022年线上渠道占比分别为25%/44%。
    公司竞争优势：坚持“大品牌，小品类”，品质性价比之选：（1）产品：产品矩阵不断丰富、质优价廉广受认可。公司产品SKU较多、每年上新频次较快，主要通过“迭代升级+产品精细化+主动创造需求”方式丰富产品矩阵。同时，公司价格在品类定位仅略高于白牌，是品质性价比之选。（2）渠道：线上多平台布局顺利，线下逐步拓展。深耕线上渠道多年，2010年起开始布局天猫、抖音、京东、唯品会等线上平台，其中2023年线上直销营收占比达60.1%。此外，公司积极搭建以经销商为纽带的线下渠道网络。（3）营销：全渠道多形式营销，产品外观简洁有吸引力。一方面，通过社媒种草、主播达人宣传带货、IP联名和线下地铁等方式营销宣传；另一方面，在产品包装上也极具吸引力，突出展现其安全性、功能性、需求场景。（4）供应链：在原料采购环节优中选优，并通过C2M模式实现研发生产和消费者反馈的强关联。公司拥有广州、义乌两大生产基地，2022年自主生产比例达75.7%，公司拟将3.69亿元IPO募投基金用于黄埔工厂升级，奠定未来发展基础。
    盈利预测与投资评级：公司持续深耕“大品牌、小品类”的差异化定位，布局驱蚊、婴童护理等细分品类，具有较大增长潜力。我们预计公司2024~26年分别实现归母净利润3.1/4.0/5.0亿元，分别同增38.3%/27.2%/25.9%，当前市值对应2024~26年PE22/18/14X，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：行业竞争加剧，新品推广进展不及预期，宏观经济波动。

汽车电子业务高速增长，国际化布局推进顺利

拓普集团(601689)
    投资要点：
    事件：公司发布2024年半年度报告，2024H1公司实现营业收入122.22亿元（同比+33.42%），归母净利润14.56亿元（同比+33.11%），扣非净利润12.96亿元（同比+26.14%），经营活动净现金流10.38亿元（同比-15.31%）；其中2024Q2公司实现营收65.34亿元（同比+39.25%/环比+14.86%），归母净利润8.11亿元（同比+25.94%/环比+25.63%），扣非净利润7.00亿元（同比+15.30%/环比+17.41%）。
    汽车电子业务实现高速增长，期间费用管控得当：2024H1公司实现营业收入122.22亿元（同比+33.42%），分产品来看，内饰功能件、底盘系统、减震器、热管理系统及汽车电子分别实现营收39.08亿元（同比+24.30%）、37.89亿元（同比+31.46%）、21.43亿元（同比+18.03%）、9.19亿元（同比+18.35%）及7.07亿元（同比+743.59%），分别实现毛利率17.08%（同比-2.78pcts）、19.83%（同比-2.58pcts）、21.12%（同比-3.41pcts）、17.52%（同比-1.34pcts）、19.13%（同比-4.81pcts）。报告期空气悬架、智能座舱、线控制动、线控转向等项目逐步开始量产，其中空悬项目增长迅速，进而带动汽车电子业务实现高增。盈利端2024H1公司实现毛利率21.35%（同比-1.23pcts），毛利率下降预计是由原材料价格上涨、主机厂年降及新项目导致。费用端，2024H1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为销售费用率为1.21%/2.56%/4.36%/0.60%，同比分别+0.12/-0.17/-0.56/+0.74pcts，公司费用管控得当，财务费用率增加主要由汇兑收益减少导致。
    国际化布局推进顺利，未来将贡献公司业绩增长新动力：国际化布局方面，公司已经与美国创新车企A客户、RIVIAN等及FORD、GM、STELLANTIS、BMW等传统车企均在新能源汽车领域展开全面合作。产能建设方面，北美区域公司墨西哥产业园一期项目第一工厂已投产，另外两家工厂设备安装调试中；欧洲区域，公司球铰锻铝控制臂项目获得了宝马全球项目订单，波兰工厂二期正加紧筹划中，为承接更多欧洲本土订单奠定基础。随着公司海外布局的逐步推进，新项目持续导入，海外业务的增长将在未来为公司业绩增长提供新动力。
    投资建议：我们预计2024-2026年公司营收为270.57亿元、337.82亿元、421.55亿元，实现归母净利润28.82亿元、37.31亿元、48.29亿元，对应同比增速为34.00%、29.48%、29.42%，当前股价对应2024年PE为20.91倍。考虑公司平台化战略带来的产品竞争力、价值量提升，国际化布局未来的成长性及机器人业务未来的拓展性，我们看好公司的中长期发展，参照同行业公司给与2024年市盈率区间20-25倍，合理区间为34.2-42.8元，首次覆盖，给与“增持”评级。
    风险提示：宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，市场竞争风险，汇率波动风险，新能源汽车销量不及预期。

首次覆盖报告：天坛生物：高质量发展，血制品央企成长典范

天坛生物(600161)
    聚焦：疫苗血制品资产梳理，奠定聚焦血制品发展大方向
    聚焦血制品业务。2017年，公司与控股股东中生股份启动业务内部重整交易，分两步走：一是置出上市公司全部疫苗业务，二是以控股子公司成都蓉生为血制品业务平台，置入控股股东旗下三大所（上海所、武汉所和兰州所）血制品业务资产，上市公司聚焦血制品业务，奠定聚焦血制品发展大方向，并与控股股东彻底解决同业竞争问题。血制品业务内部整合后，在浆站管理、品种互补、研发协调等多方面，实现1+1>2效应；2020年末，置入血制品资产全面超额完成重组三年业绩承诺。
    做大：多维度拓展权益浆源，浆量提升打开“量”空间
    公司通过收购成都蓉生少数股东权益、批量获得新设浆站和外延并购（西安回天、中原瑞德等）等方式，多维度拓展浆站浆源；目前公司已经成为拥有102家单采血浆站，其中在营浆站80家，在建浆站22家，2023年采浆量达2415吨的血制品行业龙头。
    公司老浆站不断挖潜，单位浆站采浆能力不断提升。2017年公司全部在营浆站单位浆站年均采浆29.8吨左右；2022年均采浆量上升到34吨左右，基本追评行业单位浆站年均采浆量水平（35吨左右/年）；2023年全年有20家新浆站投产采浆，平均单位浆站年采浆量下滑到30.2吨左右，我们测算老站年均采浆量达到38吨左右。
    新浆站投产采浆不断爬坡。新浆站投产后根据当地户籍人口数量、献浆宣传动员等因素，平均有3-4年爬坡期，公司2021-2022年累计获得43家新设浆站批文，这些浆站从2023年开始，将陆续获得采浆批文投产采浆，2023年共有20家新批浆站投产采浆，新浆站投产采浆不断爬坡贡献原料血浆。挖潜浆量，提升公司营收“量”的空间。
    做强：拓展产品矩阵，增添发展“质”元素
    发展“质”元素提升明显。近年来，公司不断补齐凝血产品矩阵，2023年实际批签发品种8个，成都蓉生今年4月获得人纤维蛋白原药品补充申请批文，今年生产端将补齐全部凝血产品线矩阵，实际生产批签血制品种数量有望上升到9种。另外，重组凝血VIII因子获批上市。公司血浆利用率不断提升，经营效率提升明显，2023年毛利率和净利润率均创出2018年以来新高。产能方面，永安基地全面投产，各主要血制品通过批文补充申请及GMP符合性检查，昆明基地已经建设完成，正在进行工艺验证和生产场地转移工作，兰州基地正在建设中，随着三大生产基地逐渐建成投产，逐渐突破产能限制瓶颈。
    盈利预测与投资评级
    盈利预测：我们预测公司2024-2026年，营收分别为61.6/71.1/81.9亿元，分别同比增18.9%/15.6%/15.1%；归母净利润为13.9/16.4/19.0亿元，分别同比增25.3%/17.9%/15.6%。
    投资评级：截止2024年9月20日，血液制品（SW）指数PE（TTM）为28.3倍，公司PE（TTM）为32.1倍，略高于行业指数（约13.4%）。我们预测2024年天坛生物总体采浆量在2669吨左右，权益采浆量约1975吨（持股74.01%成都蓉生），当前市值406.9亿元（2024.9.20日数据），对应公司2024年权益浆量吨浆市值约为2060万元，对应PE（2024E）为29.3倍，公司作为血制品行业龙头企业，且正处于浆量快速提升阶段，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：浆站合规运营风险，采浆量不及预期；血制品生产质量控制风险；行业竞争加剧，并购估值较高风险；估值过高回调风险，系统风险。

自主饰件领跑者再成长

新泉股份(603179)
    主要观点：
    新泉股份是国内汽车饰件头部供应商。公司成立于2001年，深耕汽车饰件行业多年拥有较完善的汽车饰件产品，主要包括仪表板总成（24H1收入占比66%）、门板总成（15%）、顶柜总成（1.2%）、保险杠总成（2.3%）等产品。目前公司客户结构以自主及新能源车企为主，其中国际知名品牌电动车企业（约占20-25%）、吉利汽车（约占20-25%）、奇瑞汽车（约占15-20%）、比亚迪（约占5%）。
    新泉股份是近年行业内高成长的白马标的之一，我们认为公司有望凭借行业领先的规模效益打造更好的成本管控能力，进一步提升盈利；同时，随着海外产能释放、外饰产品增长，有望再次进入新一轮成长周期，实现“内生+外延”同步增长。内生：成本优势下形成了增长的内循环。我们认为新泉股份经过在饰件行业的多年深耕已经形成了成长模式的正循环，即控制成本塑造产品高性价比、获取更多优质客户、配套优质项目形成规模生产进一步为成本控制提供“土壤”，使得公司能够保持饰件行业的领先地位。我们从固定成本和变动成本两个维度分析公司相比于竞争对手的优势：
    1.固定成本：公司的固定成本占营收比例约15-20%、基本低于竞争对手5-15pp，尤其是折旧摊销、工资薪酬占营收比例较低，具体：a）折旧摊销：占比2-4%，相比于竞争对手优势较明显，成本占比能够低于竞争对手1-5pp，得益于公司对产能投入强度和效率的控制。b）工资薪酬：占比10-15%，相比于竞争对手公司在该项目上的竞争力突出，成本占比基本低于竞争对手5-10pp，得益于公司注重人均薪酬和产出的平衡。
    2.变动成本：与竞争对手相比，公司的运费、包装费、仓储费及生产相关的变动成本较高，我们认为原因在于公司需要通过外协定制的方式采购风口、烟缸等单元件组装总成产品，近年外协比例已有下降趋势，未来有进一步降本增效的空间。
    外延—积极布局海外市场。为了更好的服务公司客户，同时开拓国际市场，新泉股份2019年起推进国际化战略，目前公司已在马来西亚和墨西哥投资设立公司并建立生产基地，并在美国、斯洛伐克设立子公司，培育东南亚、北美和欧洲市场并推动公司业务辐射至全球。
    外延—开拓外饰产品。凭借在模具设计、注塑工艺、总成装配工艺上的积累，公司在外饰产品上也在不断开拓，目前公司的外饰产品有保险杠总成、落水槽等外饰附件，随着公司饰件产品线不断丰富，未来公司在客户体系内的配套品类与份额将有望进一步提升。2024年上半年，公司保险杠总成及外饰附件的收入增速同比分别为+387%、+148%、是公司上半年增速最快的两类产品。
    投资建议：短期，公司有望继续受益自主、新能源客户的销量提升或定点催化；中长期，公司有望进一步发挥自身的成本管控能力提升盈利，同时在客户体系内进一步获得更多配套份额及配套金额，实现内生增长、国内+海外、内饰+外饰多维成长。我们预计公司2024-2026年归母净利润10.0亿、14.0亿、18.6亿元，增速+24%、+40%、+33%，对应2024年9月22日PE19、14、10倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动，新能源车行业竞争加剧，客户销量增速不及预期，新产品开发及客户获取进度不及预期。

公司首次覆盖报告：深耕3c设备二十余年，布局半导体新能源

赛腾股份(603283)
    报告要点：
    深耕消费电子设备，外延并购布局半导体及新能源板块
    赛腾股份主要从事智能制造装备的研发、设计、生产、销售及技术服务，为客户实现智能化生产提供系统解决方案，在消费电子、半导体、新能源等智能组装及检测方面具有较强的竞争优势和自主创新能力，2024H1公司实现营收16.31亿元，同比增长16.21%；归母净利润1.54亿元，同比增长48.87%。
    消费电子设备：深度绑定苹果产业链，新品落地拉动相关设备需求公司深度绑定苹果产业链，历年营收占比均超50%。苹果iPhone15系列配备USB-C新接口和潜望式摄像头，首推Apple Vision Pro，开启空间计算时代，随着新品的推出和放量，新一轮消费电子设备需求可期。
    半导体设备：半导体市场增长可期，公司切入量检测设备领域
    根据WSTS预测，2024年全球半导体市场预计规模达6110亿美元，同比增长16%，市场空间广阔。公司通过收购日本Optima切入高端半导体量/检测设备领域，成为Sumco、三星、协鑫、奕斯伟、中环半导体等境内外知名晶圆厂商晶圆检测量测设备供应商。
    新能源设备：新能源汽车及光伏行业持续放量，公司设备有望受益新能源汽车持续快速放量，GGII预计2030年中国动力电池出货量达2230GWh；光伏市场空间广阔，CPIA预计2024年全球/全国光伏装机预期达507/260GW，相关设备需求强劲，公司有望充分受益。
    投资建议与盈利预测
    我们预计2024-2026年公司营收和归母净利分别为52.64/63.58/73.79亿元和8.11/9.72/11.66亿元，对应EPS为4.05/4.85/5.82元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为13/11/9倍，首次覆盖给予公司“增持”的投资评级。
    风险提示
    苹果新产品不及预期的风险；半导体设备拓展不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；商誉减值的风险；汇率波动的风险；技术人员流失的风险。

首次覆盖报告：轻装上阵，N型大尺寸产能优势凸显

协鑫集成(002506)
    聚焦光储中下游的优质企业。2024H1，公司实现营业收入81.13亿元，同比增长44.73%；实现归母净利润4333.44万元，同比下降61.15%。2024H1，光伏产业链各环节存在阶段性、结构性去落后产能过程，产品售价持续波动，行业竞争加剧，公司深耕国内市场，调整接单策略，24H1实现国内中标规模及组件开工率居行业前列，组件出货量及营业收入同比大幅增长；但受组件产品价格调整影响，公司净利润同比有所下降。
    光伏行业处于底部区间，N型迭代加速。1）光伏需求持续向好，供给宽松导致行业价格处于底部。光伏需求持续向好，我们预期2024年全球新增光伏装机有望达500GW。供给宽松下行业竞争加剧，产业链价格处于底部，但阶段性供需错配导致的波动不会改变行业发展长期向好的趋势，随着落后产能的逐步出清，及国家相关主管部门、地方政府及各行业主体合力促进光伏行业高质量健康发展，光伏行业各产业链价格有望逐步回归正常水平。2）电池片N型迭代加速，组件行业竞争激烈。据CPIA统计，23年N型电池片占比约26.5%；24年N型迭代加速，根据infolink预测，24年N型占比或将达到79%。根据索比光伏网，24Q1组件出货CR4超55%，CR10接近86%，组件集中度有所提升，行业竞争激烈。
    N型大尺寸产能优势明显，光储协同发展可期。1）布局N型大尺寸产能，产品、品牌、渠道优势显著。公司在行业内前瞻性全面淘汰落后产能，大尺寸高效组件产能和N型TOPCon电池产能稳步扩张，截至2024年8月，公司拥有30GW高效大尺寸组件产能和14GW大尺寸TOPCon电池产能；2022年以来，公司组件出货恢复增长，2024H1公司光伏组件出货量位居全球前八名。公司坚持技术创新，多年沉淀积累，产品、品牌及渠道优势明显；此外，公司推出碳链产品，低碳优势明显。2）系统集成稳步推进，储能业务重整旗鼓。2024H1，公司系统集成业绩翻番，各项业务全面突破；2023年，公司储能业务实现了销售渠道的建立和业绩的初步积累，全年实现储能储备项目超过1GWh，国内业务满足电网侧和电源侧大型储能项目的投标资格；海外业务利用OEM+自研产品的模式，产品通过26项国际认证。
    投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为197.72/284.87/380.27亿元，对应增速分别为23.8%/44.1%/33.5%，归母净利润分别为0.77/4.03/6.21亿元，对应增速分别为-51.4%/425.9%/54.0%，根据9月20日收盘价计算，对应PE为136X/26X/17X。公司轻装上阵，N型大尺寸产能优势明显，光储协同发展可期，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。
    风险提示：政策不达预期、行业竞争加剧致价格超预期下降、新增产能/新技术推进不及预期、原材料价格波动超预期、资产减值风险等。

公司动态研究：基本盘稳固，中期分红显诚意

新华文轩(601811)
    投资要点:
    一般图书跑赢大盘，利润总额稳健增长，2024年中期拟每股分红0.19元
    （1）收入端：2024H1公司实现营收57.88亿元，yoy+6.64%，2024Q2营收33.14亿元，yoy+6.34%，qoq+33.96%，2024H1一般图书收
    入31.44亿元，yoy+5.46%，跑赢一般图书大盘（据开卷数据，2024H1图书零售市场同比-6.2%）；教材教辅收入28.35亿元，yoy+2.92%。2024H1公司毛利润22.26亿元，yoy+5.61%，对应毛利率38.46%。
    （2）利润端：2024H1公司实现归母净利润7.16亿元，yoy-6.08%，扣非归母净利润7.44亿元，yoy-4.4%，2024H1ETR11.31%，公司受益于西部大开发战略，部分子公司适用15%的所得税优惠税率，不考虑所得税变化扰动，2024H1公司实现利润总额8.48亿元，yoy+5.83%；2024Q2归母净利润5.1亿元，yoy-9.43%，利润总额6.03亿元，yoy+2.56%。
    （3）分红：公司披露2024年半年度利润分配预案，拟每10股派发现金红利1.9元，分红总额2.3亿元，分红率32.75%，按9月23日收盘价计算，近12个月股息率4.27%。
    高中学段拓展带动教材教辅增长，一般图书实洋占有率排名提升
    （1）教育服务：高中学段驱动教材教辅发行收入增长，教育信息化业务快速增长：2024H1公司教材教辅销售码洋33.6亿元，yoy+2.25%，教材教辅发行收入22.63亿元，yoy+6.53%，主要受益于高中学段教育产品销售有所增长。2024H1公司教育信息化及其他业务收入2.42亿元，yoy+41.98%，线上服务平台“文轩优学”覆盖学校6036所，服务学生474.68万人。
    （2）一般图书逆势增长：2024H1公司一般图书销售码洋68.88亿元，yoy+16.06%，出版侧码洋同比增速29.72%，得益于市场化文教图书及文学图书出版物增加，发行侧码洋同比增速9.45%，得益于互联网运营及新渠道增长。公司所在集团大众图书市场实洋占有率在全国37家出版传媒集团中位列第9名，较2023年末上升2位。
    盈利预测和投资评级：公司教材教辅基本盘稳健，高中阶段教辅拓展贡献增量，聚焦线上线下深度融合，一般图书出版、发行能力持续增强，考虑到公司受益于西部大开发战略，适用15%的所得税优惠税率，我们预测公司2024-2026年营业收入分别为124/129/136亿元，归母净利润分别为15/17/18亿元，对应PE分别为11/10/9x，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：学龄人口变化风险、纸价波动风险、图书销售不及预期风险、税收政策变化风险、行业政策变化风险等。