公司首次覆盖报告：AIDC时代液冷智算中心领军者

润泽科技(300442)
    国内液冷AIDC领军者，深度受益于AIGC发展，给予“买入”评级
    润泽科技是国内领先的数据中心整体解决方案服务商，坚持自投、自建、自持、自运维，即“四自”模式运营数据中心集群。公司积极拥抱算力浪潮，大力投入AIDC，截至2024年上半年，公司已在京津冀·廊坊、长三角·平湖、大湾区·佛山和惠州、成渝经济圈·重庆、甘肃·兰州和海南·儋州等全国6大区域建成了7个AIDC智算基础设施集群，全国合计规划61栋智算中心、约32万架机柜。随着液冷智算中心陆续交付，公司有望充分受益于算力发展，成长空间广阔。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.06/30.72/39.36亿元，EPS分别为1.28/1.79/2.29元，当前收盘价对应PE分别为26.6/19.1/14.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    AI发展带来大量数据处理需求，数据中心加速走向智算时代
    数据中心是算力网络的重要基础设施，为服务器正常运行提供网络组网、电力供给、制冷散热等基础设施环境。AIGC高速发展带来蓬勃算力需求，从早期的通用算力需求逐渐向智能算力需求转变，智算中心机柜呈现高功率密度化趋势，散热和供电系统有望迎来革新，液冷智算中心渗透率有望持续提升。2023年公司交付了行业内首例整栋纯液冷智算中心，单机柜功率21.5KW以上，交付的高密度风冷IDC单机柜达到10.5KW以上，并对存量低功率机柜逐步升级，实现机柜数量和机柜功率密度的双增长，充分满足AI智算需求。
    公司掌握优质AIDC资源，拥有字节跳动等头部客户，竞争优势明显
    公司深耕数字经济领域15年，在智算、算力基础设施等领域持续大规模投入。AIGC对单机柜算力和功率提出更高要求，公司拥有丰富的液冷智算中心设计、建设和运维经验，联合服务器、芯片、网络等厂商和终端客户共同开发智算中心，大规模部署算力模组。公司竞争优势明显：（1）研发实力较强，液冷智算中心技术领先；（2）储备丰富的一线城市周边地区核心IDC稀缺资源，具备区位优势；（3）运营数据中心10余年，获运营商、字节和快手等多个客户认可，用户粘性持续增强；（4）管理团队经验丰富，拥有深厚IDC行业背景。
    风险提示：AI及云计算发展不及预期、机柜上架不及预期、行业竞争加剧

公司动态研究报告：多元布局未来可期，子公司唯科进军笔记本领域

天音控股(000829)
    投资要点
    公司盈利能力保持稳定，持续加码研发投入
    2024年上半年公司实现营收510.52亿元，同比增长3.63%；归母净利润约977.64万元，同比下降90.89%；扣非归母净利润215.53万元，同比下降95.70%。盈利能力来看，公司2024年上半年毛利率为2.53%（同比-0.16pct），净利率为0.03%（同比-0.20pct）。期间费用率来看，公司2024年上半年销售/管理/财务/研发费用率分别为0.09pct/+0.07pct/+0.01pct）。
    各大板块业务升级，国内国际双侧发力
    目前，公司与苹果、三星、华为等头部厂商保持深度、友好的合作，牢牢占据智能终端销售市场头部位置和领先的市场份额。苹果业务：公司是苹果中国区核心代理商，涵盖OTC、MONO、APR、CES、OnlineChannel多条业务。公司基于零售阵地的基础盘持续稳固，零售门店质量持续提升，并探索了新零售的创新业务，门店数量开设授权专区店1,800余家，授权专卖店超1,000家。同时天音控股是京东平台上苹果品牌最大供应商；三星业务：公司是三星中国区最大国代商之一，在国内市场份额领先，2024年上半年公司新增拓展管理门店241家，管理门店总数达到2311家；华为业务：公司积极优化升级授权店，提升授权店SI形象，以更高体验水平面向消费者服务，整体开设授权店（HESR+HES）约1,400+家。同时公司在山西太原开设的华为智能生活馆保持新能源汽车销售业务；海外业务：公司国际化进程稳步推进，并进行了战略聚焦，以深圳为中心，与香港联动，整合国内外一、二手产品资源，构建了有竞争力的供应链体系，布局手机贸易业务，建立汽车平行出口平台。
    子公司唯科终端技术已成功完成商标注册申请，进军笔记本领域
    公司于2022年2月8日成功收购唯科终端技术有限公司，子公司唯科终端于2024年5月22日成功完成HiMateBook商标注册申请，全力进军笔记本领域，目前型号MASH-32以及型号NICG-16的笔记本已成功通过中国质量认证中心验证。此外，公司积极布局消费电子龙头下游供应市场，2024年9月6日，鸿蒙生态手机迎来了一位新成员——售价仅999元起的Hi畅享70，首次将鸿蒙生态手机带入百元5G时代，在智能手机市场掀起了一股抢购热潮。自进入中国市场以来，根据BCI数据来源，WIKO仅用不到两年的时间便成功跻身智能手机品牌份额排行榜第七名，新品Hi畅享70更是在上市首周跃居同价位段销量排行榜第二名，再次印证了鸿蒙生态的强劲势能。
    盈利预测
    公司深耕3C领域，布局新能源汽车销售，同时子公司进军笔记本领域，未来可期。我们预测公司2024-2026年收入分别为1078.76、1233.43、1412.42亿元，EPS分别为0.08、0.20、0.33元，当前股价对应PE分别为166、63、38倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    消费电子景气度不及预期、汽车行业竞争加剧、WIKO销售不及预期、海外需求不及预期。

公司深度报告：成品油运龙头，景气高位充分受益

招商南油(601975)
    招商南油：招商局旗下远东成品油运龙头，业绩弹性优良。公司成立于1993年，总部位于南京。2015年，公司实行重组，整体划入招商局集团。截至目前，公司为远东地区成品油运输龙头，运力规模持续稳定扩张，至2024H1，公司共计运营船舶74艘。2024H1，公司实现营收35.28亿元，同比+11.78%，实现归母净利润12.20亿元，同比+44.76%，表现出优良的业绩弹性。
    外贸成品油运—需求：俄乌冲突持续发酵，全球成品油运贸易重构继续利好油运市场。自2022年俄乌冲突爆发以来，因俄油出口受欧美制裁，俄国成品油出口贸易向亚太、非洲等新兴市场转移，带来全球范围内成品油运距拉长。当前俄乌战争仍未结束，俄油制裁局面或进一步持续，当前形成全球油运进出口贸易格局路线及相关资产流向，或难以在短时间内重构至战争爆发前格局。
    外贸成品油运—需求：年内红海危机及中东战争爆发，带来船舶绕行从而加速催化运价向上。此外，2023年末以来，红海危机爆发，因苏伊士运河通行能力受到限制，亚欧航线的成品油船队改为绕行好望角航线，从而增加15天航行时间，带来LR2油轮运力有效供给减少，并进一步传导至MR油轮运力需求的增长及租金涨价，截至2024上半年，公司的TCE-TC7平均租金价格达37732美元/天，较去年同期同比增加+32%。
    外贸成品油运—需求：欧洲炼厂产能向东转移，强化成品油运距拉长逻辑。近年来，欧洲炼厂面临产能退出趋势，而中东炼厂经过过去几年的建设投产，产能持续上升，并增加成品油出口规模，当前俄油出口受限背景下，中东成品油向欧洲出口形成替代。由此，欧洲炼厂产能退出及中东产能增长带来的成品油“东油西运”趋势强化，也加深了全球范围内成品油运距拉长的逻辑。
    外贸成品油运—供给：新船交付放缓叠加环保监管加速船舶以旧换新，MR成品油轮供给端承压。当前EEXI、CII等环保法规实施，且新船交付节奏放缓下老旧船占比增加，运力供给增速降低。至2024年Q3，全球MR2船舶共计1762艘，订单300艘，占比约17%。目前新船交付数量有限。
    内贸油运及危化品运输：运价保持平稳，为公司持续贡献稳定业绩基本盘。内贸油运及危化品运输是公司的另一主要业务板块，因国内运价波动幅度较小，内贸板块业绩持续保持平稳增长，为公司继续贡献稳定业绩基本盘。公司内贸船队规模也在国内保持领先地位。
    投资建议：根据我们盈利预测结果，预计2024-2026年，公司分别实现营收70.15亿元/76.14亿元/80.25亿元，同比+13.21%/+8.54%/+5.39%；分别实现归母净利润19.31亿元/20.28亿元/21.32亿元，同比+24.01%/+5.05%/+5.09%；每股收益EPS为0.40元/0.42元/0.44元，对应PE为8.11倍/7.72倍/7.34倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：地缘战争发生变化的风险、宏观经济大幅下滑导致需求不及预期的风险、人民币汇率波动的风险、实际运力供给超预期增加的风险。

全球电机行业老牌企业，前瞻布局航空电机领域

卧龙电驱(600580)
    核心观点
    公司是全球电机行业老牌企业，并且积极布局新能源业务。公司成立之初就专注微分电机及控制器产品，后续通过多年发展形成了涵盖日用电机、工业电机、电动交通电机等全方位产品布局。公司2023年在国内电机市场份额为6.2%，位居国内第一。在全球低碳发展背景下，公司2013年开始投资布局分布式光伏，并且在2022年整合自有资源布局储能设备产品。
    设备更新与以旧换新政策推动，公司工业电机与日用电机业务有望稳健发展。节能减排与大规模设备更新等政策持续加力，工业电机需求稳中向好。国内消费品以旧换新和海外家电补库需求推动下，日用电机需求快速增长。公司是国内工业电机与日用电机领先企业，产品性能优异，旗下具有卧龙、南阳防爆、ATB等知名品牌，有望伴随行业持续回暖实现快速发展。同时，公司依托欧洲、北美、越南等基地加速客户开拓，助力收入快速增长。
    公司积极推进新能源车用电机业务发展，布局光储业务助力长期成长。公司新能源车用电机产品布局涵盖乘用车、客车、重卡等多领域，携手采埃孚成立合资公司开拓国内外客户。公司旗下龙能电力深耕分布式光伏业务十余年，截至2023H1末已拥有62个运营项目、累计装机容量超310MW。公司2022年整合旗下PCS、电池等资源布局储能业务，产品覆盖便携式储能、户用储能、工商业储能、大型储能等多领域。国内外储能需求增长快速，公司积极利用渠道和技术优势实现快速成长，2023年储能业务实现营收4.85亿元。
    低空经济蓬勃发展，公司前瞻布局航空电机业务。2023年以来，国家持续出台政策指引，助推低空经济发展。电机是飞行器核心零部件，其具有技术壁垒高、认证周期长等特点。公司基于电机领域多年的技术积淀，在2019年前瞻布局航空电机，并且构建了覆盖无人机、EVTOL、电动飞机等多场景的产品矩阵。目前，公司已经与中国商飞、沃飞长空、山河星航等主机厂客户达成深入合作，共同推进产品研发。未来伴随低空经济应用场景的持续丰富以及飞行器的批量使用，公司航空电机产品出货量有望快速增长。
    盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年归母净利润为9.5/11.9/14.1亿元，同比+80%/+25%/+18%，EPS为0.73/0.91/1.08元，动态PE为18/14/12倍。结合多种估值方式，我们预计公司合理股价为15.3-16.1元，相对于公司目前股价有17%-23%溢价空间；首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    风险提示：行业竞争加剧风险；工业企业景气度不及预期；原料价格大幅波动风险；贸易保护主义和贸易摩擦风险；电动航空飞行器量产进度不及预期。

新能源产品领域需求旺盛叠加配套产能建设有序推进，公司业绩预期向好

福达股份(603166)
    投资要点
    事件内容：10月21日盘后，公司披露2024年三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入11.10亿元，同比增长16.92%；实现归母净利润1.21亿元，同比增长88.56%。
    受益于混合动力曲轴市场需求强劲，公司前三季度业绩表现亮眼。2024年前三季度公司实现营业收入11.10亿元、同比增加16.92%，实现归母净利润1.21亿元、同比增加88.56%。1）对于2024年前三季度收入表现较佳，主要系报告期内乘用车曲轴、特别是混合动力曲轴市场需求量增加所致；结合2024年半年报信息，公司为比亚迪、奇瑞、赛力斯配套的混合动力曲轴产品已陆续实现批量供应，为理想汽车配套的二代曲轴产品于8月开始小批量生产。2）对于净利润同比增速高于营收增速，预计主要原因可能有两点：一是毛利率增长带来的影响，2024年前三季度毛利率24.74%、较2023年前三季度同比抬升2.04个百分点；二是其他收益和投资收益同比增加所致，2024年前三季度公司的其他收益及投资收益合计确认3204.27万元、较2023年前三季度同比增加2185.27万元。
    2024Q3公司单季度营收及净利润同比增速均实现大幅抬升；其中，单季净利润增速明显高于营收增速，或主要受益于毛利率的增长。2024Q3公司实现单季度营收3.91亿元、同比增长31.93%、较第二季度营收增速提升13.97个百分点；实现单季度归母净利润0.47亿元、同比增长254.19%、较第二季净利润增速提升146.9个百分点。1）对于单季度营收的明显抬升，主要系基数效应叠加产能规模扩大。一方面，2023Q2实现营收较高、达3.38亿元，而2023Q3实现营收较低、为2.96亿元、仅占全年营收的21.89%；受低基数影响，2024Q3同比增速相对较高。另一方面，“乘用车曲轴自动化生产线技术改造项目（二期）”已于2023年年底完工转固、“新能源汽车电驱动系统高精密齿轮只能制造建设项目（一期）”已于2024年7月达到可使用状态；在下游需求保持较为旺盛的背景下，随着上述项目产能的持续爬坡放量，公司规模不断扩大。2）对于单季度净利润增速明显高于营收增速，或主要系毛利率抬升带来的影响；2024Q3毛利率为26.02%、较2023Q3同比提升3.37个百分点。而对于毛利率的提升，我们预计主要来自于产能提升所带来的规模效应；同时，公司第三季度其他收益及投资收益合计确认1310.93、较去年同期增加934.55万元，亦在一定程度上对公司三季度净利润增长有所影响。
    在新能源混动汽车较快发展的背景下，公司新能源混动曲轴需求有望维持较为强劲的增长态势，或助推公司业绩再创新佳绩。近年来，混合动力车型在中国市场上的受欢迎程度日益上升；援引中汽协数据，2024年1-9月，我国新能源汽车销量832万辆、同比增长32.5%，其中插电式混合动力汽车是新能源汽车市场的增长主力、销量增长率高达84.2%，混动市场份额正稳步提升、在新能源汽车销量结构中约占四成；车企方面，赛力斯、奇瑞、小鹏、以及广汽埃安等曾专注于纯电动汽车的企业，纷纷计划扩大混动汽车市场的布局；如赛力斯推出了插电混动车型蓝电E5PLUS、奇瑞也在2024年成都车展上发布了5款混动车型。公司是国内发动机锻钢曲轴的主要供应商之一；依托自身在传统曲轴领域积累的技术经验及客户资源，近年来持续加大混动曲轴业务的布局。结合公司2024半年报来看，现阶段公司已全面覆盖比亚迪曲轴产品的系列品种、配套份额达50%以上，为奇瑞和赛力斯配套的混合动力曲轴产品均已实现批量交付，为理想汽车配套的二代曲轴产品已完成量产验证、且三代曲轴产品于2024年8月开启小批量生产；同时，公司均参与了上述核心客户的下一代产品的开发，为公司保持竞争优势奠定了基础。为应对后续新能源混动曲轴订单需求，一方面，公司已对现有的4条生产线进行自动化改造，2024上半年已通过奇瑞、赛力斯等客户的审核并陆续开始投入使用；另一方面，公司拟为比亚迪、奇瑞、理想等核心客户在广西新建4条总产能达100万根的自动化新能源混动曲轴生产线，预计将在2025年5月底前陆续投产。
    新产品电驱动齿轮项目进展顺利。结合公司2024半年报，除比亚迪和联合电子的一款产品实现量产外，公司在吉利两轴两齿项目和联合电子一体轴项目中获得定点、并于三季度启动量产工作，电驱动齿轮业务或迎来拐点；同时，公司积极开拓新产品，已与舍弗勒洽谈新的主减齿轮业务，与联合电子（终端配套小米和大众）、吉利、比亚迪洽谈轴齿项目，为后续发展奠定坚实的业务基础。产能方面，公司“新能源汽车电驱动系统高精密齿轮智能制造建设项目（一期）”已于2024年7月达到可使用状态，有望为下游需求增长带来一定的支撑。
    公司发布股权激励计划，高增长业绩考核目标彰显公司信心。根据公告内容，激励计划拟授予的限制性股票数量达720万股、占公司总股本的1.11%；拟授予的激励对象共计53人，包括第一类的董事及高级管理人员、中层管理人员及其他核心人员，以及第二类的新能源电驱齿轮业务板块核心管理人员。从解除限售的业绩考核目标来看，1）公司业绩考核目标较高，凸显公司管理层对未来发展的信心；以2023年扣非后净利润为基数，2024年扣非后净利润增速不低于50%、2025年扣非后净利润增速不低于120%、2026年扣非后净利润增速不低于200%。2）针对新拓的新能源电驱动齿轮业务，公司单独制定了对应考核目标，可见对该业务的较高预期及重视程度；具体包括，2024年新能源电驱齿轮产品收入不低于2500万元、2025年不低于1.6亿元或2024-2025年累计收入达到1.85亿元、2026年不低于3亿元或2024-2026年累计收入达到4.85亿元。
    投资建议：公司2024年前三季度业绩表现亮眼；展望2024全年，公司新能源混动曲轴产品持续放量、同时新增多个定点项目，叠加新产品电驱动齿轮项目进展顺利、有望于迎来拐点，共同助推公司业绩稳健向好；长期来看，公司是国内精密锻造的重要供应厂商，现阶段已与比亚迪、奇瑞、理想、赛力斯等头部车企深度合作，有望受益于新能源混动汽车的渗透加速。我们预计2024-2026年营业总收入分别为16.63亿元、21.34亿元、26.95亿元，同比增速分别为22.99%、28.31%、26.27%；对应归母净利润分别为1.72亿元、2.41亿元、3.22亿元，同比增速分别为66.60%、39.60%、33.59%；对应EPS分别为0.27元、0.37元、0.50元，对应PE分别为19.9x、14.3x、10.7x（以10月21日收盘价计算）。首次覆盖，给予“买入-A”评级。
    风险提示：行业和经营业绩波动风险、市场开拓风险、原材料价格波动风险、固定资产计提折旧风险等风险。

中报点评：在手订单稳中有升，净利润快速增长

辉煌科技(002296)
    事件：公司发布2024年中报，2024H1实现营收3.33亿元，同比增长48.53%，归母净利润为1.13亿元，同比增长85.40%。2024Q2公司实现营收1.26亿元，同比增长34.83%，归母净利润为0.32亿元，同比下降14.10%。
    点评：
    国内领先的轨道交通运维设备供应商及运营维护集成化解决方案提供商，监控产品收入占比约八成。公司主要客户是国铁集团下属各铁路局集团公司、各地城市轨道交通及大型企业自备铁路的建设方。公司产品主要分为监控产品线、运营管理产品线、信号基础设备产品线、综合运维信息化及运维装备产品线四大系列，适用于国家铁路（高速铁路和普速铁路）、城市轨道交通、市域轨道交通等多个制式。2024H1，监控产品线收入2.67亿元，占营收比为80.09%，占比同比提高11.68pct；运营管理产品线、信号基础设备产品线、综合运维信息化及运维装备收入分别为0.13亿元、0.29亿元、0.11亿元，占营收比分别为3.95%、8.74%、3.36%，占比同比-2.06pct、-4.85pct、-2.87pct。公司在国铁行业内有着良好的口碑，综合监控产品在河南区域内有较强优势，在轨道交通行业被广泛认可。
    主营产品监控产品线毛利率显著提升，费用管控能力有所提高。2024H1，公司毛利率为57.58%，同比提高11.33pct；净利率为33.94%，同比提高6.7pct。按产品划分，公司主营产品监控产品线毛利率为60.56%，同比提高13.08pct。按行业划分，国家铁路业务毛利率为63.29%，同比提高11.32%；城市轨道交通业务毛利率为26.66%，同比下降2.59%。期间费用率方面，2024H1，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为4.63%、11.04%、-0.77%，同比-2.76pct、-9.9pct、-0.18pct。公司费用管控能力有所提升，降本增效有助于未来利润释放。
    持续加大研发投入，加快新产品市场应用进度，丰富产品结构。2024H1，公司研发费用4099.7万元，同比提高0.13%，研发费用率为12.31%。公司主导和参与了多个产品行业标准的制订，使得研发效率更高、更有针对性，研发成果更具适用性。公司对既有在售产品的智能化、移动化升级研发方面持续加大投入，增强成熟产品核心竞争力；持续将人工智能、云平台、大数据、物联网等先进技术与自身行业及公司各产品线产品深度融合，加快新产品市场应用的推广节奏，密切关注行业市场需求，稳步推进线路安全环境管控平台项目实施和成果转化，以形成新的业务增长点。
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    轨道交通行业延续过去十多年来的高位投资态势。根据国铁集团发布信息，2024H1，全国铁路完成固定资产投资3373亿元，同比增长10.6%，创历史同期新高。根据中国城市轨道交通协会统计，截至2024年6月30日，我国内地累计有58个城市投运城轨交通线路11409.79公里，其中，2024H1新增城轨交通运营线路194.06公里。2024H2预计将开通城轨交通运营线路超600公里，全年新投运城轨交通线路总长度预计超800公里。国务院《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》提出“十四五”期间，预计增加铁路营业里程1.9万公里，其中高速铁路营业里程增加1.2万公里，城市轨道交通运营里程增加3400公里；以“八纵八横”高速铁路主通道为主骨架，以高速铁路区域连接线衔接，以部分兼顾干线功能的城际铁路为补充。从轨道交通行业总体上看，铁路及城市轨道交通运营里程数持续增加，行业发展延续过去十多年来的高位投资态势。未来我国轨道交通行业将继续高质量建设和发展，设备更新改造需求随相关宏观政策的落地逐步释放，整体投资有望持续保持高位，市场容量巨大，公司研发创新及持续发展仍存在较大空间。
    盈利预测及投资建议：公司是国内较早进入轨道交通行业，提供轨道交通运维设备及运营维护集成化解决方案的高科技企业。公司的综合监控产品在河南区域内有较强优势，在轨道交通行业被广泛认可。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.91亿元、3.73亿元、4.60亿元，对应PE分别为12.15X、9.47X、7.68X，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：新技术研发不及预期；应收账款回收风险；行业竞争加剧；行业政策变化风险。

苏泊尔深度报告：公司基业长青，股东回报丰厚

苏泊尔(002032)
    投资要点
    经营稳健，持续重视投资者回报
    苏泊尔是耳熟能详的小家电龙头，2007年SEB集团控股后，二者开展了全面协同苏泊尔内外销业务均获得长足发展：一方面，受益于SEB全球制造订单转移，外销业务已贡献收入近30%，增量可观；另一方面，苏泊尔在国内品牌底蕴深厚、渠道优势显著，而借力SEB技术支持，内销端品类拓展顺利，内销规模持续增长；对比家电各子行业龙头及板块内公司，苏泊尔增速、经营稳健性、ROE均显著领先。此外，近年来在消费环境偏弱背景下，公司持续提升分红水平，注重投资者回报
    内销：引领中国厨房小家电30年
    苏泊尔过去内销业务保持稳健增长，主要归功于厨房小家电广阔的市场空间、公司较强品牌力与渠道力、与SEB协同带来的品类扩容。站在当下，公司内销平稳增长有望延续；一方面，苏泊尔优势品类均偏刚需，其中公司终端零售的厨房小电及炊具中来自饭煲/炒锅等刚需品销额的占比近60%，基本盘稳健；另一方面，公司积极开拓新业务，其他家居/大厨/母婴等品类终端零售占比虽达20%以上，但公司份额依然很低、有提升空间；此外，渠道持续调整，炊具渠道调整红利正释放
    外销：SEB协同持续贡献可观增量
    苏泊尔关联代工在2007-2023年CAGR达23%，持续驱动整体增长；且合作定价公允，毛利率中枢18%，净利率表现预计也较强。考虑到SEB集团已是全球龙头，增长有望快于行业，虽高成长性但稳健可期；苏泊尔关联代工业务空间主要来源于合作品类的扩张。苏泊尔是集团在亚洲自有产能的主力，产能占比达32%，同时集团有38%的外包产能也分布在亚洲，品类主要集中在家居、个护等领域；考虑到苏泊尔自身制造实力不断增强，外销业务也有持续拓品类的空间，长期增长可期。
    稳健经营的高股息龙头，给予“买入”评级
    我们预计公司2024-2026年营收分别+7%/+9%/+9%，业绩分别+8%/+11%/+11%，3年收入及业绩的复合增速分别为+8%/+10%。我们认为，苏泊尔依靠强大的内销实力与全球龙头的母公司协同及长效的治理机制，未来仍将兼顾平稳增长及经营质量；参考过去2年分红水平，假设未来公司分红率为100%，股息率将达到5.5%。综合考虑公司经营稳健属性及较高的股息率水平，首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示：1、需求大幅不及预期；2、行业竞争大幅加剧；3、原材料价格大幅波动。
   

战略资源业务高增中，锂电业务有望迎拐点

道氏技术(300409)
    基本情况：从单一陶瓷业务转型为碳材料+锂电材料+陶瓷材料+战略资源多业务平台型公司
    公司以陶瓷材料起家，逐步转型为锂电材料和碳材料产业链的新材料研发生产一体化平台。公司创立于2007年，于2014年在深交所上市。公司主要业务有陶瓷材料、锂电材料、碳材料和战略资源四个版块。截至2024年8月，公司实控人为荣继华，持股21.21%，股权结构稳定。
    公司24H1经营业绩扭亏为盈，主要原因是铜钴和减值拖累减少。24H1公司实现营业收入41.35亿元，同比增长23.9%；归母净利润1.1亿元，同比增长346%。公司24H1毛利率17.29%，YOY+4.2pct，净利率为3.47%，实现扭亏。24H1公司铜钴等战略资源毛利占比达57%，成为公司业绩增量的主要贡献。
    看点：前驱体受益海外高盈利，碳材料进入利润回升期，铜产能继续释放前驱体大客户系海外POSCO，高盈利的同时近两年维持高速量增。公司国内稳定优质客户，海外率先进入POSCO等国际知名客户供应链，以提升海外市占率。2023公司海外营收为43.15亿元，毛利率达20.69%，均高于国内。2024H1公司三元前驱体出口超过1.8万吨，同比增长137%。
    碳材料进入利润率回升周期，后续看新客户/新产品放量。24H1公司碳材料营收为3.3亿元，同增12%；毛利率为16.86%，同增5.5pct，将通过精细化经营和持续产品迭代继续推动利润率回升。同时公司稳定客户核心供应商地位，稳步推进产能建设，已形成“青岛+江门（古井和恩平）+龙南”三大导电剂生产基地，共6.5万吨浆料产能。
    公司积极布局战略资源业务，铜钴产能已进入释放周期。公司在刚果（金）部署了钴和铜资源开发基地，并在印尼建设了镍资源开发基地。截至2023年，公司刚果（金）基地已形成年产3.8万吨阴极铜和0.3万吨钴中间品金属量的总产能。目前，MMT和MJM正在进行技改扩产，到2024年，MJM的阴极铜年产能将提升至1.5万吨，MMT的年产能将达到4.5-5万吨，刚果（金）基地总产能预计将达到6-6.5万吨。到2025年，MMT年产能有望进一步提升至5.5-6万吨，届时刚果（金）基地的阴极铜总产能将达7-7.5万吨。
    投资建议
    我们预计公司24-26年分别实现收入90、110、128亿元，YOY+23%、23%、16%，实现归母净利润2.8、6.0、7.6亿元。
    根据公司主营业务情况，我们选取了中伟股份、华友钴业、天奈科技、寒锐钴业、格林美、国瓷材料作为可比公司，根据wind一致预期，可比公司25年平均估值水平在18X，给予公司25年15XPE，目标价15.45元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、产品价格不及预期、海外客户进展不及预期、竞争格局恶化风险、产能扩张&消化不及预期、股价波动较大风险、收到监管函、警示函风险

高ROE、高成长、高弹性

春秋航空(601021)
    低成本航司龙头，综合实力稳步提升
    春秋航空是国内低成本航司的先行者和领先者，主要从事航空客货运输业务及相关服务。逆势加速扩张，蓄力成长。2019-24H1，得益于充足现金储备和较强偿债能力，春秋航空飞机数量累计增幅达37%，显著高于大部分航司。2014-19年，春秋航空的营业收入、归母净利润、飞机数量等都呈现上升趋势，综合实力不断提高。春秋航空凭借逆势布局，疫后复苏成效显著，2024H1，归母净利润同比大幅增长62%。
    高ROE有望趋势提升，投资价值凸显
    航空盈利分层，春秋航空表现亮眼。2024H1，春秋的扣非ROE、毛利率均高于三大航。2014-19年，春秋航空ROE均值为18%，领先多数同行。增收降本减费，铸就高盈利能力。春秋航空收入份额与运力份额高度正相关，并随之增长。飞机引进增速较快，推动营收高增长，市场份额提升。严格成本管控，低成本优势显著。单位费用趋势下降，进一步强化盈利能力优势。“市场+杠杆+治理”三因素或将共振，春秋的利润或将保持高增长、盈利能力有望进一步提高，投资价值凸显。
    周期复苏+供需逆转，赋予向上期权
    周期复苏+供需差释放，赋予春秋航空向上期权。中美库存周期共振，有望趋势回升。库存周期回升意味着经济复苏，一般持续2年左右，春秋航空收入增速和毛利率有望随之回升，即迎来周期复苏。航空潜在需求随名义GDP增长，运力持续强约束，供需差拐点或在2025年，有望释放丰厚利润。一旦经济回暖或股市回升，春秋航空有望迎来“戴维斯双击”。
    盈利预测与目标价
    2024-26年盈利有望大幅增长。随着经济复苏，在票改背景下，供需差有望带动航空利润持续数年趋势性上升。我们预测2024-26年归母净利润分别为：26.5、33.9、39.1亿元。采用可比公司PE估值法，给予20x2025EPE，目标价为69.19元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：经济周期性风险，航空安全风险，航油价格波动风险，飞行员紧缺风险，汇率风险，航空政策变化风险，补贴收入风险，股价异动风险，测算结果具有主观性。

渗透泵控释技术领先者，精麻药、中成药驱动成长

立方制药(003020)
    投资要点：
    立方制药成立于2002年，是国内领先的渗透泵控释技术平台型创新药企。2023年，公司实现营业收入19.01亿元，同比下滑26.31%，实现归母净利润2.27亿元，同比增长8.33%，2023收入下滑主因23M4公司将医药批发业务出表。公司持续聚焦医药工业，2023年医药工业收入与毛利占比分别为61%、92%，是主要利润来源。公司产品管线具有较强竞争力，其中化药方面，仿制药集采影响逐步出清，羟考酮、哌甲酯等精麻药物逐渐成为公司新增长动力；中药方面，益气和胃持续增长，23年通过收购九方制药收获葛酮通络胶囊、协同发展。
    中药：布局胃病、心脑血管慢病领域，两大独家单品快速放量。1）益气和胃胶囊是公司独家品种，自2018年进入基药目录以来增长强劲，2023年在中国公立医疗机构终端实现销售额2.8亿元，19-23年CAGR达93%，随着公司持续加强医院覆盖力度，拓展多科室应用，并加快院外市场拓展，预计益气和胃胶囊未来三年仍有望保持较快增速。2）葛酮通络胶囊是中药二类新药，其有效成分葛根黄酮含量达80%以上、临床价值明确，2023年中国公立医疗机构终端心脑血管口服中成药市场规模达506亿元，葛酮通络排名
    第23，市场份额为1%。该产品2023年在中国公立医疗机构终端实现销售额3.2亿元，同比增长15%。基于公司不断加强学术推广，并在心脑血管领域具有较强的销售基础，有望实现与九方的销售协同，预计葛酮通络胶囊收入将快速增长。
    化药：高壁垒精麻药进入收获期，降压药集采压力逐步释放。1）羟考酮缓释片：阿片类药物是中重度癌痛治疗的首选药物，2023年口服阿片类止痛药全国样本医院销售额20亿元，随着国内癌痛治疗率持续提升，预计市场将持续扩容。公司的盐酸羟考酮缓释片10mg、40mg规格已分别于23M3、24M10获批上市，预计随着公司不断开拓市场并增加医院覆盖数量，未来几年该产品有望实现加速放量。2）传统降压药集采压力逐渐出清，其中非洛地平缓释片集采影响24H1已基本消化，硝苯地平控释片作为光脚品种以第一顺位中标集采、贡献稳定利润，甲磺酸多沙唑嗪缓释片竞争格局较好，未来集采影响可控。3）盐酸哌甲酯缓释片是注意缺陷多动障碍（ADHD）一线治疗药物、一类精神药，终端市场增长迅速，公司研发进度领先，有望于25年首仿获批上市，贡献收入增量。
    盈利预测与估值：公司是国内渗透泵控释技术平台领先企业，益气和胃胶囊、葛酮通络胶囊持续放量，羟考酮缓释片先发优势显著有望实现加速增长，我们预计2024-2026年归母净利润分别为1.83亿元、2.51亿元、3.27亿元，增速分别为-19%/37%/30%，当前股价对应PE分别为19X、14X、11X。我们选取心血管药物慢病龙头信立泰、精麻药物龙头恩华药业、聚焦麻醉镇痛业务的苑东生物作为可比公司，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：产品纳入集采的风险、销售不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、研发进展不及预期的风险。

齐鲁银行2024年中报点评：业绩稳健向好，持续推进县域金融

齐鲁银行(601665)
    事件：齐鲁银行发布2024年中报。2024H1公司实现营业收入64.12亿元，同比+5.53%，其中利息净收入、中收、其他非息占比分别为68.64%、11.21%、20.15%；实现归母净利润23.47亿元，同比+16.98%。24H1年化加权ROE为12.66%，同比+3bp。
    规模稳步提升，零售贷款扩张放缓。公司贷款扩张潜力强劲，24H1公司贷款余额较年初+8.81%至3266.39亿元，其中对公贷款、零售贷款占比分别为70.57%、26.52%，占比较年初分别+1.27%、-1.37%。24H1公司存款总额较年初+6.30%至4231.53亿元，其中定期存款、活期存款占比分别为69.36%、30.56%，占比较年初分别+1.59%、-1.67%，存款定期化持续。
    净息差持续收窄，主因资产端收益率下行。报告期内公司净息差1.54%，同比-32bp，较23年末-20bp。24H1公司生息资产平均收益率为3.62%，同比-36bp，较23年末-22bp；计息负债平均成本率为2.15%，同比-5bp，较23年末-3bp。资产端收益率收缩显著，负债端成本率压降较慢，使得净息差持续收窄。
    资产质量整体稳中有进，零售资产质量有所波动。截至报告期末，不良贷款率1.24%，较23年末-2bp；关注率1.14%，较23年末-24bp；逾期0.99%，较23年末-1bp。拨备覆盖率稳步提升，截至报告期末公司拨备覆盖率较23年末+5.67%至309.25%。截至报告期末，公司零售贷款不良率1.32%，同比+0.35bp，较23年末+14bp，预计主因部分信用类产品风险暴露增加影响。
    县域金融持续深耕，乡村振兴重点领域表现出色。24H1县域支行存款余额1278.95亿元，较23年末+11.23%；县域贷款余额985.06亿元，较23年末+13.84%；县域客户数达到210.77万户，较23年末+6.14%。齐鲁银行菏泽分行设立，推动齐鲁银行县域金融进一步发展。
    投资建议：齐鲁银行近年来表现优异，经营业绩稳健增长、资产质量逐渐改善，积极布局县域金融，发展普惠金融的独特优势，树立服务山东省本土经济的战略支柱。预计2024-2026年公司营收增速分别为4.64%、9.60%、10.95%，归母净利润增速分别为15.46%、15.73%、16.60%，每股净资产分别为9.57、10.91、12.45元，对应10月17日收盘价的PB估值分别为0.57、0.50、0.44倍。给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济增速下行、资产质量下滑、业务转型竞争加剧。

青岛银行2024年中报点评：贷款结构优化，息差边际企稳

青岛银行(002948)
    事件：青岛银行发布2024年中报。报告期内公司实现营收71.28亿元，同比+11.98%；实现归母净利润26.41亿元，同比+13.07%。24H1年化加权ROE为15.34%，同比+0.17pct。
    规模稳步扩张，贷款结构持续优化。截至24H1末，公司贷款余额为3243.94亿元，较上年末+8.10%。对公贷款增长强劲，截至24H1末，公司对公贷款为2261.93亿元，较上年末+12.22%；结构持续优化，公司加大实体经济重点领域投放力度，科技、绿色、普惠贷款余额分别较上年末增长31.30%、22.19%、19.43%。零售贷款有所收缩，截至24H1末公司零售贷款为779.99亿元，较上年末-1.37%；其中个人经营贷较上年末+6.10%，按揭、消费贷分别较上年末-0.41%、-6.96%。
    净息差保持稳定，盈利压力缓解。24H1公司净息差为1.77%，同比-8bp，环比24Q1持平，息差边际企稳，预计主要受负债成本管控见效支撑。公司23年下半年适时增加公募基金投资，24年上半年把握债券市场估值上行契机，实现其他非息收入高增；24H1公司其他非息收入同比+54.80%，为业绩主要驱动力。
    对公资产质量夯实，资本安全边际提升。截至24H1末，公司不良率、关注类分别为1.17%、0.58%，较上年末分别-1bp、+4bp；拨备覆盖率为234.43%，较上年末+8.47%。分产品来看，截至24H1末公司对公贷款不良率为0.92%，较上年末-17bp，对公资产质量继续提升；零售贷款不良率为1.95%，较上年末+51bp，我们预计主要受零售资产收缩及信用类产品风险增加影响。截至24H1末，公司核心一级、一级、总资本充足率分别为9.07%、10.72%、13.44%，较上年末分别+0.65pct、+0.62pct、+0.65pct。
    投资建议：青岛银行管理层新三年战略规划清晰，公司内源性增长有效支撑资本补充，理财业务亦具备较大增长空间。预计公司2024-2026年公司营业收入为134.51、145.17、157.05亿元，归母净利润为39.85、45.36、51.90亿元，每股净资产为7.31、7.94、8.66元，对应10月17日收盘价的PB估值为0.50、0.46、0.43倍。给予“买入”评级。
    风险提示：社会融资需求持续弱化，区域竞争强度大幅加剧，零售风险暴露显著增加。

家用医疗器械后起之秀，积极布局听力连锁服务终端

可孚医疗(301087)
    投资要点：
    投资逻辑：公司为家用医疗器械后起之秀，积极平台化布局，目前整体收入体量已经迈上新台阶，销售及研发策略转变为聚焦核心单品，自产产品占比大幅增长，后续产品管线丰富，盈利能力有望持续提升。另外，公司积极布局听力连锁服务终端，打造第二增长曲线。
    可孚医疗为家用医疗器械头部企业，五大领域产品合力构建个人健康管理生态。公司所处的医疗器械赛道为充分受益于老龄化的黄金赛道，作为家用医疗器械领域的头部企业，公司通过覆盖健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理及中医理疗五大领域、近万个型号及规格的产品，为消费者提供一站式个人健康管理解决方案。2019-2023年，公司收入CAGR达18.2%，归母净利润CAGR达19.6%，整体收入体量已经迈上新台阶。同时剔除疫情品种影响，其他常规类产品均已恢复较快增速。
    从规模导向转变为聚焦核心品种，叠加自产比例提升，盈利能力有望持续增强。公司过去由代理医疗器械产品起家，早期更注重品类及规模的扩张，产品相对比较分散。如今产品策略开始转变：
    1）从贴牌/代理转变为自产：自产产品收入占主营业务比例从2017年的18.3%大幅增长至2023年的56.7%，2023年自产品种实现收入15.3亿元；2）从规模导向转变为聚焦核心品种：公司于2023年对五大产品线进行系统梳理与规划，优化产品结构，将资源的投入和管理更加聚焦于核心产品，例如雾化、造口护理、康复辅具等。同时通过提高研发投入提升产品性能，打造产品力，研发支出占营收总额已经从2018年的1.1%提升至2023年的4.0%，研发人员也从2019年的88人大幅扩张至2023年374人。我们认为，随着公司策略的成功转型，利润有望持续兑现。
    积极布局听力连锁服务终端，致力于提供一站式解决方案。我国有听力残疾患者2780万人，患者群体庞大，2020年我国助听器市场规模为58.2亿元，但渗透率不足5%，与发达国家相比仍有提升空间。听力保健市场具备较大潜力，已催生出营收近300亿元的上市公司。2018年，可孚通过健耳听力在全国开设直营听力验配中心，拓展听力保健业务，从前期验配、产品销售到售后服务为患者提供一站式的听力解决方案。2023年，健耳听力门店布局加速，由2022年的432家快速增长至765家，连锁网络覆盖全20个省级市场、128个地级市场，并在湖南、四川、广西、湖北等区域实现高密度布局。业绩方面，2023年健耳听力实现收入1.98亿元，同比增长64%，净亏损2507万元。待更多门店迈入成熟期，有望整体实现盈利。
    盈利预测与估值：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.8亿元、4.7亿元、5.7亿元，增速分别为50.3%/22.4%/22.3%，当前股价对应的PE分别为20X、17X、14X。同时选取同布局家用医疗器械的公司鱼跃医疗、三诺生物以及乐心医疗作为可比公司，可孚医疗估值低于可比公司。可孚医疗为家用医疗器械后起之秀，积极平台化布局，未来预计将持续聚焦核心单品+自产产品，产品管线丰富，盈利能力有望快速提升，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：产品销售不及预期；竞争格局恶化风险；健耳门店持续亏损风险。

LED显示照明持续突破，商业航天卫星太阳能电池持续受益

乾照光电(300102)
    事件
    10月12日，公司发布2024年三季度报告，报告期内，公司营业收入实现18.8亿元，同比增长2.26%，归属于上市公司股东的净利润为0.5亿元，同比增长155.95%。
    投资要点
    显示领域，持续引领市场。公司持续专注于传统LED高端显示领域的市场深耕，依托于多年积累的显示芯片技术底蕴和不断的技术创新，推出了高光效和卓越可靠性的户内外显示产品，使得公司在该市场的占有率稳步提升。
    照明领域，产品结构优化。公司专注于提升芯片外量子效率，通过透明导电层优化、外延表层粗化等工艺显著提升了芯片光萃取效率，照明产品亮度得到全面提升。
    背光产品，持续突破。公司在背光产品上取得重大突破，产品的各项性能已达行业领先水平。在Mini POB方面，导入高致密钝化层五面包覆工艺，全面提升了芯片防水能力；在Mini COB方面，研发了双DBR调光工艺，实现了芯片发光角度可调，提升了应用端视效水平；在传统背光方面，开发了适用于大功率倒装芯片的外延结构使芯片EOS能力处于行业领先水平，多款芯片通过国内外客户认证，并已开始批量供货。
    车载产品持续导入。公司已获得IATF16949汽车行业质量管理体系认证，其车载产品线覆盖0.2W至5W全系列，广泛应用于车内的氛围灯到车外的头灯等多种车用场景。所有产品均严格按照AEC-Q102标准开发，经过严格测试，品质卓越，获得国内外客户的广泛认可，并已实现批量生产。
    植物照明，蓬勃发展。随着极端气候加剧和都市农业兴起，室内种植正在快速发展，LED以高光效、节能、长寿命等优势已逐渐取代传统汞灯成为新一代植物照明光源。公司开发出满足不同应用场景的植物照明芯片，包括匹配光合作用红区需求的660nm UR波段芯片：尺寸10-20mil、功率0.1-0.5W芯片以及尺寸45-75mil、功率1-2W芯片；符合植物生长叶绿素吸收红区需求的730nm FR波段芯片：尺寸10-26mil、功率0.1-0.6W芯片。
    太阳能电池，得益于商业航天产业的发展。低轨卫星发射数量有望持续上升，公司产品需求旺盛。公司新开发的柔性薄膜电池外延片产品实现大批量交付，聚光带隙匹配三结电池CPV性能不断提升，已经在客户的聚光光伏新能源项目中使用。
    盈利预测
    我们预计公司2024/2025/2026年分别实现营业收入26/30/35亿元，实现归母净利润0.7/1.5/2.7亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为124/60/34倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    市场竞争的风险，芯片价格的下降风险，产品技术的更新风险，人力资源风险。

深耕血管介入领域十余年，创新有望迎来收获

赛诺医疗(688108)
    投资要点：
    神介、冠脉双轨驱动成型，创新器械迈向全球化。赛诺医疗成立于2007年，核心团队聚焦高值介入器械领域超过15年，神经介入、心血管冠脉业务形成双轨驱动，药物洗脱支架、自膨式颅内药物涂层支架等多款行业首创产品进入国内创新审批通道，深耕细作进入准入收获期，公司积极参与全球各地临床试验、准入认证，随着产品先后获批，有望在全球市场打造国产创新器械智造名牌。
    脑卒中介入治疗渗透率较低，多款创新产品在途打造神介产品矩阵。灼识咨询数据显示，2020年国内神经介入医疗器械市场规模为58亿元，2020-2026年复合增长率为20.1%，2026年有望达到176亿元，微创术式整体渗透率提高、患者数量提升是主要驱动力。公司2023年神经介入业务营业收入同比增长60.59%，颅内球囊、支架产品收入同比分别增长10.98%和277.96%。2021年，公司NOVA颅内药物洗脱支架以创新器械通道批准上市，降低ICAS效果显著，2023年NOVA产品销量同比增长超过4倍，创新产品逐步进入放量兑现期。公司自膨式颅内药物支架、涂层密网支架及其他多款创新产品处于入组、审批等不同阶段，长期神介全面解决方案平台有望形成。
    集采中标夯实冠脉业务放量，全球试验产品力更进一步。2022年国家冠脉支架集中带量的接续采购中，公司HT Supreme、HT Infinity分别中标，首年签约量约5万条，报量占比2%，并获得千余家医院的勾选。2023年，冠脉支架销量、产品入院数量均实现新高，冠脉业务收入同比增长99.1%，业务回暖显著。HT Supreme通过美国FDA上市前质量体系核查，获得欧盟MDR认证，欧美日全球多地临床试验稳步推进，PIONEER Ⅳ处于入组阶段，有望打开海外市场第二增长曲线。
    盈利预测与估值。我们预计2024-2026年公司总营收分别为4.80/7.07/9.41亿元，同比增长39.95%/47.20%/33.08%；2024-2026年归母净利润分别为0.03/0.48/1.06亿元，增速分别为108.11%/1379.33%/122.99%，当前股价对应的PS分别为9x、6x、5x。选取同为高值耗材厂家的微电生理-U、惠泰医疗、微创脑科学，基于公司支架、球囊产线品种持续丰富，产品力获得国内外用户认可，业务稳定增长，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示。新品获批进度不及预期风险、国内集采风险、竞争加剧风险、新品推广不及预期风险。

“能源+金融”双主业，拟进行资产重组打造A股第三家核电运营公司

电投产融(000958)
    核心观点
    公司系国家电投集团旗下以能源和金融为主业的上市公司。主业包括能源和金融两大业务板块，由全资子公司东方绿能和资本控股分别作为管理主体。公司能源业务主要包括热电联产火电和风光新能源；金融业务包括信托、保险经纪、期货业务。2024年上半年，公司实现营业收入27.69亿元，同比减少5.03%，实现归母净利润5.30亿元，同比降低10.28%，扣非后归母净利润5.15亿元，同比降低11.51%。其中，东方绿能总营收22亿元，净利润3.76亿元；资本控股总营收1.86亿元，净利润3.37亿元。
    核电资产借壳上市，置出金融资产。9月30日，公司发布筹划重大资产重组停牌公告，拟通过发行股份方式购买国电投核能有限公司（简称电投核能）控股股权，同时置出国家电投集团资本控股有限公司控股股权。10月18日，公司发布资产重组预案，上市公司拟以所持的资本控股100%股权与国家核电所持有的电投核能股权的等值部分进行置换，并向国家核电及中国人寿发行股份购买置入资产和置出资产的差额部分。发行价格为3.53元/股，折价率13.7%，国家核电锁定期36个月，中国人寿锁定期12个月。同时，公司拟定向增发不超过发行股份购买资产完成后总股本的30%，用于置入资产建设项目、流动资金、偿还债务等用途，发行价格待定，锁定期6个月。
    打造A股第三家核电运营上市公司。若此次资产重组顺利完成，电投核能将通过公司借壳上市，公司同时成为A股第三家核电运营上市公司，拥有海阳核电控股股权，并参股红沿河、三门等核电站。根据电投核能对外投资情况计算，公司控股在运装机容量为250.6万千瓦，控股（包括共同控制）在运核电8台，装机规模921万千瓦；管理国家电投集团控股核准在建机组8台，装机规模1056万千瓦。
    风险提示：资产重组失败，用电量不及预期，电价下调。
    投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。
    公司作为国电投旗下“能源+金融”双主业上市公司，业务发展稳健，拟筹划重大资产重组，打造A股第三家核电运营上市公司。我们预计2024-2026年公司归母净利润为13.57/14.18/14.63亿元，同比增速6.8%/4.5%/3.2%，对应当前PE为16.2/15.5/15.0X。参考可比公司给予公司17.5-18倍PE，预计合理估值为4.41-4.54元/股，较当前股价溢价空间为7.9%-10.9%，给予“优于大市”评级。

公司事件点评报告：业绩稳定增长，持续看好公司未来发展

新洋丰(000902)
    事件
    新洋丰发布三季度业绩报告：2024年三季度实现营业总收入123.67亿元，同比增长4.05%；实现归母净利润11.13亿元，同比增长12.37%。其中，2024Q3单季度实现营业收入39.48亿元，同比增长2.92%、环比下滑22.34%，实现归母净利润3.75亿元，同比增长24.88%、环比下滑4.69%。
    投资要点
    进入旺季，复合肥产品延续盈利上行趋势
    自2023年6月以来，单质肥结束急涨急跌行情，复合肥行业转向量利修复，拉动公司2024年前三季度业绩同比增长。进入三季度，农忙季到来，肥料相关产品价格和盈利能力继续上行，氯基复合肥/硫基复合肥/磷酸一铵三季度市场均价分别为2447元/2872元/3281元每吨，分别较去年同期上升1.16%/3.69%/18.09%。三季度复合肥和磷酸一铵毛利润分别为209元/437元每吨，同比分别提升79.7%/181.85%。
    存货增加导致经营性现金流有所减少
    期间费用方面，2024Q3公司销售/管理/财务/研发费用率分别为2.88%/1.20%/0.21%/0.78%，同比-0.03/+0.15/+0.05/+0.25pct。值得注意的是公司研发费用在三季度大幅增长至0.96亿元，同比增长53%。2024年三季度公司经营性现金流净额为4.21亿元，同比下滑79%，本期经营性现金流下滑原因为公司增加存货储备。公司2024Q3存货价值增长至31.45亿元，相比去年同期增加4.45亿元。
    公司践行产业链一体化战略，构建成本护城河
    公司是全国磷酸一铵产能龙头，年产能185万吨。为了防范公司磷肥产品上游原材料的价格波动，公司始终坚持产业链一体化战略，向上游整体布局原材料产能，通过提升原材料自供率加深公司成本护城河。目前公司配套有磷矿石产能90万吨/年、合成氨产能30万吨/年、硫酸产能310万吨/年。复合肥行业在2022年后期进入调整，原材料价格波动大、经销商备货谨慎。期间公司通过产业链一体化优势有效对冲价格波动，维持了业绩长期稳定。
    盈利预测
    公司具备完善的复合肥产业链，叠加产品景气度恢复，看好公司未来发展。预测公司2024-2026年归母净利润分别为13.8、16.3、19.6亿元，当前股价对应PE分别为12、10、8倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。

云铝股份深度报告：一体化绿色铝龙头，竞争优势带来长期成长

云铝股份(000807)
    报告摘要
    1、国内铝行业一体化产业链龙头，深耕铝行业四十余载。云南铝业股份有限公司前身为云南铝厂，始建于1970年，1998年改制上市，1999年跃升为国家10大重点铝企业，2019年加入中铝集团，是全国有色行业、中国西部省份工业企业中唯一一家“国家环境友好企业”，及国家绿色工厂。在产业链布局中，公司上游自有铝土矿资源及开采，中游涵盖氧化铝、阳极碳素、石墨化、电解铝等生产冶炼，下游则覆盖多种铝加工应用产品，构建了一体化的绿色产业链。截至2024年H1末，公司已形成氧化铝140万吨、绿色铝305万吨，铝合金及铝加工产品160万吨，炭素制品82万吨的产能规模。
    2、中国铝土矿资源较为贫乏，电解铝产能接近“天花板”。铝土矿储量主要集中在几内亚、越南、澳大利亚巴西、牙买加等国，根据USGS统计，2023年铝土矿储量前五国家合计占比约71%，相较而言，中国铝土矿资源较为贫乏，对外依赖度较高。受制于国内电解铝行业政策，电解铝产能“天花板”约为4500万吨，根据国家统计局等数据，自2024年4月以来，国内电解铝月度产量维持高水平，月度产能利用率维持95%以上水平，已接近产能上限。
    3、公司铝土矿资源禀赋优异，电解铝盈利优势明显。公司铝土矿资源主要集中于云南省滇东南（文山州），子公司云铝文山拥有140万吨/年氧化铝生产规模，根据文山市政府信息披露，截至2023年6月23日，文山全州累计探明铝土矿资源量13332万吨，平均氧化铝品位49.91%，平均铝硅比为5.77，公司的铝土矿产能可达264万吨/年。经测算公司铝土矿自给率约25%，氧化铝自给率约30%，预焙阳极自给率分别约74%，根据SMM等数据测算，以2024年9月均价为例，生产1吨电解铝，在全部外采情形下毛利约0.22万元，公司对应毛利约0.31万元，公司电解铝单吨盈利具有明显优势。
    4、盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为487/517/550亿元，归母净利润分别为49/54/58亿元，对应EPS分别为1.40/1.56/1.68元/股。我们看好公司长期发展趋势，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：产品价格波动风险，电价调整以及限电风险，下游需求不及预期

首次覆盖报告：TOPCon领军企业，加速布局海外市场

钧达股份(002865)
    电池片专业化龙头企业，业绩阶段性承压。钧达股份于2022年通过资产重组，出售汽车饰件业务相关资产，并收购捷泰科技49%的股权（21年已收购51%），捷泰科技成为钧达股份全资子公司，成功转型为光伏电池片企业。捷泰科技成立于2008年，2022年率先行业实现N型TOPCon电池大规模量产，推动行业电池技术由P型向N型升级迭代。凭借技术领先优势不断扩张新产能，现有滁州、淮安生产基地。N型TOPCon电池产能约40GW，转换效率超过26.3%，是全球光伏电池行业中规模领先、技术领先的龙头企业。由于光伏行业产能阶段性过剩，导致主链价格下跌，24年以来光伏全行业盈利承压，公司24H1实现收入63.74亿元，同比-65.84%，归母净利润-1.66亿元，由盈转亏。
    行业：光伏需求稳步向上，电池片产能出清有望加速。光伏发电经济性持续提升，24年1-8月国内光伏新增装机量达到139.99GW，同比+23.71%，考虑到国内对于“以更大力度推动我国新能源高质量发展”的坚定决心，叠加消纳红线放宽，组件价格处于低位等因素，且美国降息或将提振光伏电站装机需求，中东、亚非拉等新兴市场或将迎来起量，预计全球2024年装机有望达到480GW，同比+26%。电池片方面，TOPCon目前成为行业主流技术，渗透率已达到70%。当前电池片价格处于底部，全行业亏损，从新进入者产能关停、行业内兼并收购可以看出电池片环节出清开始加速，供需拐点有望提前到来。
    公司竞争力：加速布局高盈利海外市场，坚持研发推动降本增效。公司2023年电池片出货量29.9GW，N型占比68.83%；24H1出货量19.21GW，N型占比提升至85.53%，海外收入占比为13.79%，与23年相比提升9.10Pcts。截至24H1公司拥有40GW高效电池片产能，且公司正在布局阿曼5GW产能，项目落地后公司有望凭借区位和资源优势，以较低成本进入高盈利的美国、欧洲、中东等市场。技术方面，公司对N型电池工艺技术持续优化升级，通过金属复合降低、钝化性能提升、光学性能优化、栅线细线化、0BB技术等多项提效降本措施的探索及导入，持续提升电池转换效率，降低非硅成本。
    投资建议：我们预计公司24-26年实现营收130.89/160.82/180.20亿元，归母净利润为-3.09/8.88/13.00亿元，基于2024年10月18日收盘价计算，25-26年PE为11x/8x。公司为光伏电池片专业化领先企业，TOPCon技术优势显著，海外市场持续开拓，看好产业供需改善后公司盈利与收入迎来增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：政策不达预期、行业竞争加剧致价格超预期下降、新增产能/新技术推进不及预期、原材料价格波动超预期、资产减值风险等。

平台型半导体设备企业，充分把握国产替代机遇

北方华创(002371)
    投资要点：
    国有半导体设备龙头，多措并举助力业绩快速增长
    公司是国内领先的半导体设备龙头，2016年由七星电子、北方微电子重组而成，业务涵盖半导体设备、真空及锂电设备、电子元器件。重组后公司加快平台化发展，业绩显著增长，2019-2023年归母净利润CAGR88%。公司关键业务半导体设备受益于国产替代趋势及国资支持实现高速增长，2023年收入占比超80%，净利率从2019年的8%提升至2023年的18%。其中刻蚀机、薄膜沉积设备表现突出，国内市占率均为11%。未来受益于内资晶圆厂大规模扩产&设备国产替代，业绩潜在动能强劲。
    行业：半导体设备空间广阔，自主可控方兴未艾
    半导体：全球半导体行业年初以来持续回暖，消费电子出货量温和增长、下游芯片持续去库、晶圆厂产能利用率回升至80%。叠加AI需求升级，行业有望加速上行。半导体设备：作为半导体产业上游基石，设备行业前景广阔。2023年中国半导体设备销售额366亿美元，近五年CAGR23%，预计2025年将突破410亿美元。其中刻蚀机、薄膜沉积设备2022年价值量占比均为21%，随着半导体制程演进、3D结构技术发展有望实现高于行业的增长。
    格局：国产替代催化投资机遇，本土设备企业延续高景气
    美日荷相继加大对华半导体设备出口限制，国产替代迫在眉睫。尽管中国是全球最大半导体消费市场，但本土化缺口明显，2023年芯片自产率仅20%、半导体设备国产化率为35%、高端刻蚀机等关键领域国产化率不足10%。随着国产晶圆厂逆势扩张、海外制裁趋紧，本土半导体设备厂商有望扩大份额，只谈科技预计2025年国产化率将达50%。
    壁垒：平台化布局享受时代红利，各细分领域竞争力突出
    公司作为国内最大泛半导体平台型企业，产品布局广、下游客户多，深度受益国产替代浪潮。1)刻蚀机：公司在ICP领域具备较强市场竞争力，引领自主可控发展，同时积极布局CCP领域。2)薄膜沉积设备：公司PVD工艺国内领先，2023年在华虹设备招标中份额达24%。此外公司正积极拓展CVD领域，并在ALD方面取得良好进展。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司2024-2026年归母净利润为57.0/78.3/104.1亿元，分别同比+46%/+37%/+33%。考虑到半导体行业国产替代趋势明确，公司作为平台型龙头有望获得更高份额，给予公司2024年50倍PE，对应目标价534元，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    下游晶圆厂扩产不及预期；研发节奏存在不确定性；海外制裁风险。

首次覆盖报告：自主乘用车领军企业，决胜数智化下半场

长安汽车(000625)
    报告要点：
    公司是国内自主乘用车领军企业，产品线与渠道布局完整
    公司成立于1862年，至今已超过160年历史。公司历经了多次变革与发展，至今已发展成为国内自主乘用车领军企业。2023年，公司自主品牌销量达209.78万辆，同比增加11.91%，稳居自主乘用车第二名。在产品线布局方面，公司已将欧尚、UNI系列和CS系列合并为“长安引力”。“长安引力”已然成为公司销量与盈利的坚实基盘。在新能源产品线布局方面，公司自主培育了中高端新能源汽车畅销品牌深蓝汽车，并通过引入外部资本和合作伙伴的方式成功培育了阿维塔科技品牌。此外，公司在2023年8月推出了启源品牌，构成了三大新能源子品牌矩阵。在渠道布局方面，截至2023年末，据GeoQ数据，公司运营中的门店总数为4601家，在自主品牌汽车制造商中排名第二，仅次于比亚迪的5031家。
    公司前期围绕电智化转型已经入兑现期
    自2017年香格里拉计划推出以来，公司在研发领域的投入力度不断加强。在2018至2023年期间，公司的研发资金投入实现了显著增长，从38.23亿元增长至90.08亿元，年均复合增长率为18.70%。在新能源技术研发领域，公司围绕新能源车纯电与混动汽车技术推出了多个先进技术和平台，包括了蓝鲸动力、EPA1平台、CHN平台原力超集电驱2.0、智能增程2.0、金钟罩电池2.0、数智AI电驱2.0平台等。在智能化技术方面，公司已陆续推出了SDA智能化技术架构与诸葛智能等技术。此外，公司旗下子品牌深蓝汽车与阿维塔科技同时选择与华为引望深度合作的方式，共同发力智能化下半场。目前，包括深蓝S07、阿维塔全系车型均采取了与华为深度合作的Huawei Inside模式。
    投资建议与盈利预测
    预计2024-2026年，公司归属母公司股东净利润分别为：72.11、96.85和126.46亿元，按照最新股本测算，对应基本每股收益分别为：0.73、0.98和1.28元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为18.13、13.50和10.34倍。考虑到公司在市场声量、渠道铺设、出海布局、数字智能化技术积累中均处于行业领先位置，看好公司中长期成长空间，首次评级，给予“买入”评级。
    风险提示
    新能源汽车增速放缓导致行业竞争加剧风险、海外新能源渗透率不及预期与海外贸易壁垒增多风险、公司智能化业务发展不及预期风险

2024年三季度报告点评：业绩高增长，有望持续受益于国产替代

科远智慧(002380)
    事件：
    2024年10月16日，公司发布2024年三季度报告，营业总收入11.62亿元，同比增长16.16%；归母净利润为1.59亿元，同比增长75.34%；基本EPS为0.66元，同比增长75.35%。
    观点：
    前三季度业绩高增，盈利能力、费用管控能力稳步提升。公司2024年三季报显示，公司前三季度实现营业总收入11.62亿元，同比增长16.16%；归母净利润为1.59亿元，同比增长75.34%；同时销售毛利率为40.82%，较前期稳步提升，达近年来历史新高。受益于行业景气度及公司自身行业引领者地位，公司盈利能力稳步提升。费用端，公司前三季度销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比下降2.11%、0.77%、0.04%；同时研发费用同比增长0.78%，整体费用端管控良好。
    受交付节奏影响，单季度收入端、利润端增速放缓。单季度来看，公司营业收入同比增长15.99%，归母净利润同比增长2.84%。同时公司合同资产较期初增长94.55%。全年来看，我们认为公司业绩有望随交付节奏推进而维持高增态势。
    国内火电DCS引领者，有望受益于国产替代进程。从行业角度看，国内自动化领域中，内资企业正在崛起，过程自动化中的DCS、大中型PLC、SIS产品线受能源电力、石油化工领域的带动作用明显，行业自主可控需求显著提升。从公司角度看，公司自主可控DCS在国内百万机组、9H燃机等大型机组控制系统的占有率位于前列，有望优先受益于国产替代浪潮。
    盈利预测及投资评级：公司作为国内火电DCS的引领者，所处赛道景气度较高，受益于国产替代浪潮，其自主可控产品有望进一步打开市场空间。2024年-2026年公司销售毛利率有望稳中有升。工业自动化和工业互联网领域产品营收贡献韧性较强，未来随产品交付节奏恢复，有望维持稳定增长。综上所述，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.48/3.26/4.08亿元，预计公司2024-2026年EPS分别为1.03/1.36/1.70元，当前股价为19.76元，对应2024-2026年PE分别为19.1/14.6/11.6倍。与可比公司宝信软件(600845.SH)、中控技术(688777.SH)2024-2026年28.0/22.7/18.3倍的平均PE相比，公司估值低于可比公司平均估值，首次覆盖，给予“增持”评级。
    风险提示：能源电力行业投资不及预期；行业竞争加剧；技术迭代不及预期；毛利率不及预期；政策落地节奏不及预期。

年内业绩有所承压，2025年或迎来业绩拐点

春立医疗(688236)
    关节耗材作为首个纳入国采并完成接续采购的骨科品种，集采风险有望率先出清。春立医疗收入中关节产品占比较高，随着2H24接续采购后的渠道补差价完成以及反腐影响常态化，2025年收入有望重回增长轨道。此外，公司膝关节产品国采接续中标，有望进一步拉动春立收入增长，公司业绩可见度提升。首次覆盖春立医疗（688236.CH/1858.HK），给予“买入”评级，A股目标价人民币16.20元，港股目标价10.60港元。
    骨科耗材短期受益于集采及反腐常态化后增长复苏，长期受益于“患者增加+治疗率提升+高端产品国产替代”。随着2024年5月起运动医学国采结果落地执行，骨科耗材领域已基本实现集采全覆盖，其中关节产品于年内率先完成国采接续，且最终6%的平均价格降幅相对温和。短期骨科耗材板块有望受益于集采风险出清及反腐常态化后的增长复苏。长期看，骨科疾病发病人数将随着我国人口老龄化程度逐步加深而增加，叠加治疗率的提升，骨科手术量有望稳步增长，而外资品牌集采后整体资源投放多聚焦头部标杆医院，对中国市场投入有所减少，国产替代有望提速。
    公司于关节国采接续中标理想，2025年起业绩增长可见度提升。关节耗材作为首个纳入国采并完成接续采购的骨科品种，集采风险率先出清，春立作为国产关节品牌第一梯队（关节贡献公司2023年收入91%；国采首轮及接续报量中在国产厂家中排名第二及第四），有望比脊柱、创伤收入占比更高的竞争对手更早走出集采影响。此外，公司首轮落标的膝关节产品在接续采购中标，有望进一步拉动公司收入增长。我们认为公司2024年收入虽仍将受到集采及反腐冲击，但2025年起收入有望重回增长轨道。
    脊柱国采影响基本消化，运动医学集采有望实现以价换量。脊柱产品占公司收入比例不高（集采前约占10%），公司已于3Q23完成集采相关的退换货，国采影响已基本消化在2023年业绩中，后续脊柱板块预期可实现稳健增长。此外，运动医学国采结果已于2024年5月起陆续落地，运动医学集采中春立多款产品A组中标，当前春立运医产品收入体量并不大，预计随着国采结果执行，运动医学板块有望实现以价换量。
    首予“买入”评级，A股/港股目标价人民币16.20元/10.60港元。我们给予公司A股/港股20x/12x2025E PE目标估值倍数，目标价人民币16.20元/10.60港元。港股目标价相较A股目标价折价40%（vs历史均值50%）。
    投资风险：集采续约价格降幅较大、手术量增速不及预期、反腐等政策影响持续。

国产替代加速+新品放量，CMP抛光液龙头有望迎来快速增长

安集科技(688019)
    公司简介
    安集科技是国内的抛光液龙头企业，目前公司已经形成“3+1”的业务版图，业务板块涵盖全品类化学机械抛光液、功能性湿电子化学品和电镀液及添加剂，同时构建核心原材料自主供应能力。公司计划发行可转债募集资金，总额不超过8.31亿元，该申请已获得上海证券交易所上市审核委员会审议通过。
    投资逻辑：
    CMP抛光液：1）下游晶圆厂稼动率恢复，行业低点已过；下游晶圆厂资本开支不减，产能持续增长。2）公司持续推进CMP抛光液的制程节点，铜抛光液正在先进制程节点进行推广和测试验证，钨抛光液在28nm节点进行测试验证，成功研发基于氧化铈磨料的抛光液产品，CMP纳米磨料成本价值占比60-70%，公司纳米磨料原为进口，自产氧化铈磨料应用在公司产品中的测试论证进展顺利，多款产品已通过客户端的验证并实现量产供应。3）宁波北仑基地预计增加产能3.1万吨，预计于2025年3月完成产能建设。我们预计CMP抛光液业务2024-2026年收入分别为14.86/18.44/22.60亿元，同比增速为38%/24%/23%。
    功能性湿电子化学品：1）下游晶圆厂稼动率恢复，推动功能性湿电子化学品需求增加。2）先进封装用电镀液及添加剂多款产品量产销售；在集成电路制造领域，铜大马士革工艺及硅通孔（TSV）电镀液及添加剂进行测试论证。3）宁波北仑刻蚀后清洗液规划产能10000吨，抛光后清洗液规划产能5000吨，上海化工区规划刻蚀液8000吨，上海化工区已于2024年3月开始建设。我们预计2024-2026年收入为1.98/2.35/2.64亿元，增速分别为34%/22%/20%。
    盈利预测、估值和评级
    不考虑可转债发行的情况下，我们预计公司2024-2026年营收17.04/21.08/25.76亿元，归母净利润分别为4.41/5.63/7.01亿元，同比增长9.60%/27.47%/24.53%。我们给予公司2025年36倍的PE估值，目标价156.77元，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    半导体行业需求波动；抛光液行业竞争加剧；扩产不及预期；限售股解禁风险。

刻蚀设备龙头，迈向平台化发展

中微公司(688012)
    投资要点：
    公司概况：国内刻蚀设备+MOCVD龙头，成功打破国外垄断
    中微公司是国内刻蚀设备龙头企业，全面覆盖半导体刻蚀应用；公司的MOCVD设备已经在蓝绿光LED生产线上占据绝对领先的市占率。公司开发的可调节电极间距的CCP刻蚀机PrimoSD-RIE已进入国内领先的逻辑芯片制造客户开展现场验证；公司针对超高深宽比刻蚀自主开发的具有大功率400kHz偏压射频的PrimoUD-RIE已经在生产线验证出具有刻蚀≥60：1深宽比结构的能力；ICP刻蚀设备中的PrimoNanova系列产品在客户端安装腔体数近三年实现>100%的年均复合增长。
    行业格局：半导体设备行业景气度有望回升，国产化替代扬帆起航
    全球半导体设备规模随5G、AI等新兴技术的崛起不断扩大，2023年受下游芯片周期疲软和终端库存过高的影响市场规模有所下降，预计2024年需求回暖，全球半导体设备市场规模达1053亿美元。根据半导体行业观察援引KnometaResearch数据，中国市场晶圆产能不断提升，2026年有望占据榜首带动半导体长期需求。
    公司产品：三维战略稳步推进，产品面向国内外客户群体
    公司稳步推进三维战略，刻蚀设备和MOCVD设备维持竞争优势。CCP刻蚀设备实现多批次销售，大马士革刻蚀工艺进展顺利。公司ICP技术设备类中的8英寸和12英寸深硅刻蚀设备PrimoTSV200E、PrimoTSV300E在晶圆级先进封装、2.5D封装和微机电系统芯片生产线等成熟市场继续获得重复订单的同时，在12英寸的3D芯片的硅通孔刻蚀工艺上得到成功验证，并在欧洲客户12英寸微机电系统芯片产线上获得认证的机会。MOCVD设备布局行业前沿，针对Micro-LED应用的专用MOCVD设备开发顺利。公司新开发出4款薄膜沉积产品。
    盈利预测与投资建议
    我们预计公司将在24-26年实现营业收入82/109/139亿元，对应当前PS估值14/11/8倍，实现归母净利润17/23/29亿元，对应当前PE估值69/50/39倍。我们认为公司作为刻蚀设备行业龙头，而且薄膜沉积多类新设备也开始获得订单，具备平台型设备公司实力。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    下游客户资本性支出波动较大及行业周期性特点带来的风险，下游客户扩产不及预期的风险，政府补助与税收优惠政策变动的风险，行业竞争加剧的风险，产品研发/推广不及预期的风险。

公司事件点评报告：海外市场需求增长，业绩实现强劲增长

杰克股份(603337)
    事件
    杰克股份10月10日发布2024年前三季度业绩预告：公司预计业绩大幅上升，2024年Q1-Q3实现归母净利润6.00-6.30亿元（同比+45.49%-52.77%），扣非归母净利润5.49-5.79亿元（同比+47.62%-55.68%）。其中2024年Q3预计实现归母净利润1.83-2.13亿元（同比+29.79%-51.06%），扣非归母净利润1.67-1.97亿元（同比+31.50%-55.12%）。
    投资要点
    外需有望持续回暖，出口增长动能充足
    当前全球通胀持续降温，逐步为降息创造条件。自2024年6月起，欧元区、瑞士、加拿大、巴西、墨西哥等已进入降息阵营，中国在三中全会后主动降息，预计会有更多国家跟上降息步伐。下半年特别是四季度全球资金紧缩状况将有望缓解，货币宽松政策的开启有望激发市场信心，推动全球经济贸易回升，海外缝制设备采购需求有望持续释放。同时，随着经济回暖、各种国际赛事的举办以及海外去库存基本完成和订单持续释放，特别是美国大选前为避免加税可能产生的抢单效应等，将可能进一步激发第二阶段补库需求，有利于带动下半年缝制设备外贸的持续改善。据海关总署数据显示：2024年1-7月我国缝制机械产品累计出口额19.02亿美元，同比增长11.46%，其中工业缝纫机、刺绣机等产品的出口量和出口额均呈现增长态势，外需市场正在逐步扩大，公司出口增长动能充足。
    积极拓展海外市场，发展潜力巨大
    从2022年开始，公司进一步强化海外发展机会，加大海外资源投入，加快渠道建设，加大海外办事处、分子公司的构建。公司已在全球160多个国家和地区拥有8,000余家经销及分销网点。2021-2023年公司外销收入占比均超过40%，2024年H1公司实现外销收入14.54亿元（同比+0.89%），外销毛利率36.83%（同比+4.27pct），海外发展情况良好。2024年下半年公司将继续围绕四大攻坚战展开，加速海外举措落地，新的举措主要集中在以下几个方面：聚焦核心国家、建立完善的价格体系、以快反王和过梗王为产品主线推广、赋能海外大客户和经销、加大品牌推广活动、扁平化组织以及本地化销售团队打造。通过这些举措的实施，公司有望不断提升其在全球市场的竞争力和市场份额。
    持续推进爆品战略，取得显著成效
    公司的爆品战略是其业绩增长的关键驱动力。公司通过聚焦核心品类，打造具有市场竞争力的爆品，以此推动整体业绩的增长。研发方面，公司加大研发投入，深化SKU精简，高效配置资源，聚焦核心品类打造爆品，推进研销联动快响应；推广方面，公司聚焦爆品全球推广，创新用户答谢活动，强化用户互动及价值体验；质量方面，公司以爆品质量为基石，深化全面质量管理，确保品质提升。近年来，公司已成功打造一系列爆品。2023年发布的平缝机“快反王”，发布一年来，全球热销50多万台，旋风刮遍全球170多个国家，单品市场份额是45%；2024年推出的“过梗王”发布仅5小时，销售额就达到4.8亿元。未来随着公司继续加强爆品战略，业绩有望保持稳定增长。
    盈利预测
    公司的爆品战略显著提升其市场份额和品牌影响力，同时考虑到全球通胀水平和纺织业经营状况持续改善，以及外销需求扩大，公司增长动能充足，预测公司2024-2026年收入分别为66.01、81.97、94.92亿元，EPS分别为1.61、2.08、2.50元，当前股价对应PE分别为18.2、14.1、11.7倍，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    行业景气下滑风险；市场竞争加剧的风险；汇率变动风险；原材料价格上涨风险。

国内优质曲轴配套商，抢抓机遇，成长可期

福达股份(603166)
    投资要点
    推荐逻辑：1）公司混动曲轴与精密锻造毛坯业务增长强劲，24H1对应产品销售额合计同比+70%。当前混动需求旺盛且有望持续，公司业绩或将受益于此实现快速增长。此外，公司加强海外拓展，助力公司打开成长空间。2）公司新能源电驱齿轮业务已实现比亚迪等项目量产，其他轴齿类项目正在拓展中。此外，公司在机器人减速器领域有所突破，或成为重要增长点。3）公司发布股权激励计划，24/25/26年业绩考核目标对应扣非后净利润不低于1.5/2.2/3.0亿元，对新能源电驱齿轮业务提出0.3/1.6/3.0亿元（或24-25年累计收入1.9亿元，25-26年累计收入4.9亿元）收入目标，充分显示公司向新能源转型的信心与决心。
    公司曲轴优势地位突出，积极开拓海外新空间。23年公司曲轴业务毛利率达29.7%，同比+3.5pp，位于行业前列。公司布局精密锻件毛坯，22/23/24H1年公司毛利率分别为20.6%/23.8%/24.0%，同比-5.1pp/+3.2pp/+1.3pp，降本增效效果明显。公司成功打开海外市场，24H1与沃尔沃、宝马等客户接触，后续或有定点落地。大型曲轴方面，24H1公司配套MTU和瓦锡兰产品的销售额同比分别增长52%/33%，预计后续海外市场将成为新成长空间。
    新能源业务齐放量，持续开拓新业务。公司开发混动曲轴产品，将新建4条总产能达100万根的新能源混动曲轴生产线并于25年5月底前陆续投产。新能源齿轮方面，客户覆盖比亚迪、联合电子、吉利等。同时，公司也在积极接触舍弗勒、比亚迪DM5.0等轴齿类项目。此外，公司在机器人减速器产品上已获得相应成果，后续将积极拓展机器人减速器产品定点项目。
    公司发布股权激励计划，26年扣非后净利润达3.0亿元。本次激励对象分为两类，第一类是董事及高级管理人员、中层管理人员及其他核心人员，24/25/26年业绩考核目标对应扣非后净利润不低于1.5/2.2/3.0亿元；第二类为新能源电驱齿轮业务板块核心管理人员，24/25/26年除上述业绩考核目标外，提出0.3/1.6/3.0亿元（或24-25累计收入1.9亿元，25-26累计收入4.9亿元）收入目标，由此可见公司拓展新能源电驱齿轮领域的坚定决心。
    盈利预测与投资建议。我们预计未来3年归母净利润复合增长率为43.8%，给予公司2025年18倍PE，目标价6.30元。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：市场竞争风险；原材料价格波动风险；下游客户销量不及预期风险；政策调整风险；贸易摩擦风险等。

首次覆盖报告：中高端多品牌服装集团，主品牌韧性增长，哈吉斯构筑新增长极

报喜鸟(002154)
    中高端服装集团，聚焦主业打造多品牌矩阵，满足多元需求。报喜鸟集团创立于1996年，创立初期深耕西服赛道，2007年成功在深交所上市后逐步拓宽品牌矩阵，丰富产品品类，目前公司旗下已经拥有或代理报喜鸟、哈吉斯、宝鸟等9个品牌，涵盖西服、衬衫、风衣等品类，能够满足不同场合多元着装需求。公司2016年设立报喜鸟创投，开拓投资副业应对行业景气度下行风险，2017年后重新聚焦发展服装主业，17-23年间服装主业营收稳健增长，CAGR为12.94%，2023年服装业务营收规模为51.09亿元，收入占比为97.2%。
    哈吉斯：中高端英伦风服饰品牌，卡位中高端赛道的高性价比，具备广阔的渠道下沉空间，逐步成为第二增长曲线。哈吉斯品牌创立于2002年，源于韩国，定位中高端英伦休闲风格，2011年至今由公司负责品牌在中国的运营，2011-2023年品牌收入CAGR为83%。1）产品端，核心价格带为500-2000元，定位中高端服装赛道的性价比品牌；主打英伦都市风，logo为英国皇家猎犬，与以马球Polo衫闻名的美式风品牌Ralph Lauren、强调美式休闲风的TommyHilfiger以及深耕高尔夫运动文化的轻商务风品牌比音勒芬形成差异化；强调产品本土化，积极调整服装版型以匹配国人偏瘦小身型和对修身服饰的需求。2）渠道端，哈吉斯线下渠道以一、二线城市的购物中心为主、精品百货为辅，同时借助在高线城市的露出对三、四城市和商圈形成较强的辐射效应，吸引优质加盟商加速渠道下沉，截至目前，哈吉斯在高线城市的门店数占比为77%，低线城市覆盖面较低，对标中国中高端男装品牌比音勒芬近59%的低线城市门店占比仍有较大空间。3）品牌端：通过线下主题巡展、明星代言提高品牌知名度，联名艺术家、新锐设计师发布新品，参加巴黎时装周等国际时尚盛会，持续提升品牌中高端调性。
    报喜鸟主品牌：国内西服第一品牌，拓宽运动西服等品类加速年轻化转型。
    报喜鸟品牌成立于1996年，定位中高端商务品牌，成立以来专注西服设计，2003年开始发展私人量体定制业务，打造适合更中国人体型的西服。2019年，报喜鸟品牌提出进行年轻化转型，1）产品端，坚持“西服做全做宽，休闲做准做精”原则，纵向突出西服优势并覆盖全年龄层，横向扩充完善休闲服饰，2018-2023年先后推出多款运动西服和轻正装产品，提供消费者能在商旅、休闲、会议等不同场景灵活切换的商务休闲服；2）渠道端，进行第十代店铺形象升级，以灰色为主色调，木纹与不锈钢材质结合，展现简约、高端、时尚的门店形象。根据公司公告，截至24Q1，报喜鸟品牌已在众多传统商务男装品牌中率先实现品牌年轻化、时尚化的转型升级。
    团购品牌稳健增长，其他品牌未来可期。1）宝鸟：专业从事高端职业装定制，截至目前已为金融、电力、通信、烟草、能源、行政、教育、工商等十万多家知名企事业单位提供服务，2022年来积极推进产能建设以保障后续更多订单顺利交付。2）乐飞叶：源于法国，定位户外休闲赛道，线下渠道注重店效提升，线上重点拓展直播电商赋能业务进一步增长，23年品牌营收实现40.5%的同比增长，利润实现扭亏为盈；3）恺米切：意大利专业衬衫品牌，1931年创立，2022年为公司收为自有，后续将推进百店拓展计划加速渠道扩张，并联合艺人、杂志进行品牌宣传扩大品牌知名度。
    投资建议：报喜鸟主品牌在年轻化战略驱动下布局运动西服等差异化品类，打造差异化形象门店，有望在稳固传统西服基本盘的同时打开新的阿尔法空间实现增长；哈吉斯凭借独特的英伦基因、高性价比产品及持续渠道下沉带来的市场空间，后续有望加速成长，看好公司中长期潜力，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.81/7.56/8.49亿元，同比增长-2.4%/10.9%/12.4%，对应PE分别为8/8/7X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：消费复苏不及预期，新品开发销售不及预期，门店拓展不及预期。

显示驱动芯片全品类布局，充分受益行业转移及国产替代趋势

新相微(688593)
    公司简介
    公司自成立以来深耕显示驱动芯片领域，产品种类齐全，是少数能够同时提供整合型和分离型显示驱动方案的中国内地厂商之一。公司产品广泛应用于智能穿戴、手机、工控显示、平板电脑、IT显示、电视及商显等下游应用场景。公司与京东方、深天马等行业内主流面板厂商，骏遒电子、亿华显示、给力光电等国内知名的显示模组厂建立了良好的合作关系。受益于显示行业回暖，公司24年上半年实现营收2.31亿元，同比增长5.43%。
    投资逻辑
    面板产能向中国大陆转移，显示产业链有望充分受益。根据维信诺公告转引Frost&Sullivan的数据，以产量口径计算，2021年全球显示面板行业规模达到2.54亿平方米，2024年全球显示面板行业规模将达到2.74亿平方米。中国大陆显示面板行业起步较晚，但是在政策以及需求的支撑下后来居上，2024年中国大陆显示面板产能在全球的占比有望达到43%。
    显示驱动芯片海外厂商主导，芯片国产替代势在必行。全球显示驱动芯片需求逐渐回暖，根据群智咨询的数据，2024年全球显示驱动芯片市场规模约111.3亿美元，同比增长约0.8%。全球显示驱动芯片出货量约77.4亿颗，同比增长约4.9%。公司下游应用领域需求逐渐回暖，根据IDC数据，2024年上半年全球智能手机和电脑出货量为5.93亿和1.24亿，分别同增10%和2%。海外厂商主导市场，国产替代空间巨大。根据公司招股说明书转引CINNOResearch的数据，2021年全球显示驱动芯片出货量前五大的厂商分别为联咏、Silicon Works、奇景光电、三星LSI、瑞鼎，CR5达61.2%。2021年中国内地显示驱动芯片厂商中出货量最高的集创北方占比约4.0%，公司占比约1.2%，国产替代空间巨大。
    盈利预测、估值和评级
    预计2024-2026年公司净利润为0.35亿元、1.21亿元、2.02亿元，对应EPS为0.08元、0.26元和0.44元。我们看好公司作为少数产品种类齐全，能够同时提供整合型和分离型显示驱动方案的中国内地厂商之一。随着下游需求逐渐回暖，同时AMOLED显示驱动芯片以及TCON芯片等新产品进展顺利。我们给予2025年80倍估值，市值96.57亿元，目标价21.01元，给予公司“增持”评级。
    风险提示
    市场竞争加剧；产品迭代不及预期；下游需求不及预期。

盈利能力环比向好，新能源光伏助力增长

法拉电子(600563)
    投资要点：
    公司盈利能力逐季度改善。24H1公司实现营收21.17亿元，同比增长7.38%；归母净利润4.82亿元，同比下降1.86%；扣非归母净利润4.60亿元，同比下降9.51%。其中二季度实现营收11.37亿元，同比增长9.07%，环比增长15.99%；归母净利润2.66亿元，同比增长2.49%，环比增长23.58%；扣非归母净利润2.57亿元，同比下降7.75%，环比增长26.54%。公司二季度盈利能力明显改善，或主要因为1）24H1新能源汽车市场稳步增长，较高毛利率的光伏市场库存逐渐消化，市场整体有所回暖；2）公司通过技术研发、提高设备自动化水平、优化供应链管理、完善信息化系统建设，使得综合竞争能力进一步提升。
    二季度公司毛利率有所回升。24H1公司毛利率为34.08%，同比-4.69pcts，原因主要系公司产品结构调整及下游市场行业竞争加剧所致。其中公司24Q2毛利率为34.92%，同比-4.85pcts，环比+1.80pcts，主要得益于公司技术进步推动成本下降。目前，新能源车市场降价的边际影响已经充分体现，未来随着技术降本持续推进，以及较高毛利的光伏市场逐渐复苏，预计公司毛利率有望呈现逐季度小幅改善的趋势。
    新能源汽车和光伏领域是公司未来业绩的主要增长点。24H1新能源汽车市场保持强劲增长态势，上半年销量达494.4万辆，同比增长32.0%。得益于行业扩张、新项目放量以及出口的增加，公司汽车板块业务取得亮眼表现。在光伏领域，随着国内相关企业去库存接近尾声，公司二季度光伏电容器收入有所提升。未来随着新能源汽车和光伏市场的持续增长，公司有望在这两个领域实现显著业绩增长。
    国际市场竞争优势明显，技术升级重点关注耐压能力。公司研发费用呈现逐年增长的态势，24H1公司研发投入7511.53万元，同比增长17.01%，研发投入的持续增加推动了技术的持续进步，凸显了公司的国际竞争优势。薄膜电容器的升级迭代将重点关注耐电压能力的提高，未来的薄膜电容器将朝着能够承受更高电压、具有更大能量密度，同时体积更为紧凑的方向发展。这将有助于技术领先的公司推出创新产品，进一步扩大市场份额，并保持毛利率的稳定。
    海外产能持续扩张。公司于8月23日宣布计划在匈牙利设立子公司，预计投资不超过人民币1亿元，主要服务于欧洲新能源汽车客户，用于加强国际化战略布局，提高公司综合竞争力。这将有利于公司进一步拓展国际大客户，提升全球新能源车用薄膜市场的份额。
    盈利预测和估值：我们预计公司2024-2026年实现营业收入47.24/56.41/66.69亿元，同比增长21.76%/19.41%/18.23%，实现归母净利润11.31/13.25/15.40亿元，同比增长10.43%/17.19%/16.18%，对应EPS为5.03/5.89/6.84元，对应当前价格的PE为21.04/17.95/15.45倍。未来，随着新能源汽车市场的迅猛发展以及光伏市场的回暖，作为全球薄膜电容器领域的领军企业，公司有望实现显著的业绩提升，给予“增持”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；汇率风险；产能释放不及预期

深度报告：盘活存量土地，业务增长可期助力公司减亏

新能泰山(000720)
    盘活存量土地，转型供应链与综合资产运营
    山东新能泰山发电股份有限公司（以下简称“新能泰山”或“公司”）成立于1994年，1997年在深圳证券交易所上市。中国华能集团有限公司（以下简称“华能集团”）为公司实际控制人。公司控股股东华能能源交通产业控股有限公司（以下简称“华能能源交通公司”）以公司作为中国华能集团有限公司存量土地利用与盘活工作的平台，将充分结合华能集团现有土地资产及项目的实际情况，适时采取资产注入、委托管理、合作开发、设立基金投资运营等多种合法合规的方式运作。公司全面贯彻落实国资委深化国企改革1+N”文件体系和国企改革“双百行动”工作方案，紧紧围绕华能集团“领跑中国电力、争创世界一流的战略愿景，坚持党的领导，秉持市场思维，不断推进公司深化改革，全力推动公司向国内具备核心竞争力的智慧供应链集成服务商和一流的物业资产管理、产业园运营商转型。目前公司已经形成“以产业园开发、综合资产运营及供应链为主业，电线电缆作为供应链商品之一，为公司供应链业务提供支撑，形成协同发展效应的业务布局。
    政策扶持不断强化，产业园业务有望深度受益
    自2003年以来，我国接连出台多个监管文件与行业政策推动产业园行业的发展。2022年11月，科技部发布了《“十四五”国家高新技术产业开发区发展规划》，规划中提出目标，即到“十四五规划期末，国家高新区的数量将增至大约220家，国家级高新区的园区生产总值占全国比重从2020年的13.3%增长至15%。今年以来，中央经济工作会议及政府工作报告多次释放积极信号，房地产政策有望继续发力。当前产业园行业转向多元化经营，增值服务及产业投资业务逐渐增加。公司产业园业务以产业园开发为主，经营模式丰富多样，主要为自主开发、运营、销售。目前，公司产业园项目建设用地总建筑面积为28.22万m，剩余可开发建筑面积为17.83万m，未开发率达63.18%。止此外，公司江山汇金C座和江山汇金D座的平均出租率分别为60.95%和65.14%，据江苏房地产金融发布数据，2024年第三季度南京市办公楼平均出租率为75.8%。随着后续公司围绕“国际能源先行区”总体产业定位，形成配套产业图谱，梳理目标客户清单，以营销圈层活动为主线，以主动搜导上门招商为日常动作，结合多方渠道的信息投递，公司产业园业务和出租率有望提升。
    电缆行业规模增长迅速，公司电缆业务有望受益
    电线电缆应用广泛，电力领域国网南网“十四五”投资额环增，特高压建设带动电缆需求；新能源领域风光车高速增长，电缆应用场景愈加丰富；城市化进程不断加速，轨道交通规模逐年扩大。预计未来电线电缆行业市场规模将持续增长。公司控股子公司曲阜电缆是公司电缆线业务的生产主体，曲阜电缆属于国家级高新技术企业，具备产品优势、工艺优势和渠道优势。曲阜电缆被山东省科学技术厅等部门授予高新技术企业称号，通信电缆、电力电缆先后被评为山东名牌产品。公司先后引进了奥地利光纤光缆生产线、美国DCM公司通信电缆综合测试仪等具有世界先进水平的生产和检测设备，工艺装备居国内行业领先水平。依靠先进齐全的生产检测设备、日臻完善的质量保证模式、稳定可靠的产品性能的基础上，曲阜电缆公司积极开发国内外市场，建立了遍布全国的市场营销网络。目前产品已销往全国近三十个省市，广泛服务于电力、电信、广电、煤炭、铁路等行业。电缆行业规模迅速增长的背景下，公司电缆业务有望持续受益。
    盈利预测
    我们预测新能泰山2024-2025年营业收入分别为11.75/12.91亿元，对应营业收入增长率分别为19.34%/9.87%；归母净利润分别为-0.57/-0.16亿元，逐年减亏，对应归母净利润增长率分别为13.14%/71.72%。展望未来，公司将按照既定的转型发展方向，积极关注能源电力行业转型发展带来的机遇，继续积极推进供应链资产整合有关工作，不断寻求公司新的增长点。
    风险提示
    房地产行业供需关系改善不及预期的风险、电线电缆行业市场竞争加剧的风险、铜材价格大幅波动的风险

国科军工首次覆盖报告：聚焦固定发动机及弹药领域，新型号拓展顺利打开市场空间

国科军工(688543)
    报告要点：
    我军武装装备核心供应商，公司营收与利润保持高速增长
    江西军工专注于导弹（火箭弹）固体发动机动力与控制产品及弹药装备的研发、生产与销售，以军用产品为主，辅以少量民用产品业务。公司产品涵盖各种导弹、火箭弹固体发动机动力模块、安全与控制模块，多型主战装备的主用弹药、特种弹药及其引信与智能控制产品，是我军重要的武器装备供应商之一。2024H1营业收入为4.82亿元，同比增长20.57%；归母净利润0.80亿元，同比增长84.09%。
    固体发动机稀缺资产，公司产品应用于多种导弹及火箭弹型号。
    公司是国内少数从事导弹（火箭弹）固体发动机动力模块产品科研生产的企业之一，动力模块产品广泛应用于各类导弹、火箭弹系统动力，公司承担了Yx系列、Px系列等多项国家重要列装导弹和军贸C系列导弹、WS系列火箭弹等多项固体发动机动力模块的研制批产任务，与我军各主要导弹、火箭弹研制生产领域保持长期合作关系。
    多型主要弹药装备已批产列装，多项研制型号进展顺利
    公司是国内重要的弹药装备研制生产企业之一，主要产品包括主用弹药、特种弹药和引信及智能控制产品。通过长期研发及型号迭代，公司围绕弹药建立并完善自有技术体系，拥有各类型弹药的完整研发技术能力。在弹药总体设计、精度控制、毁伤效果等核心环节积累多项研发成果和核心技术，在小口径防空反导弹药方面具备国内先进水平，多项关键技术和产品处于行业领先水平，形成持续性竞争优势，在军队产品升级换代“科研择优竞标”进程中连续中标，如最新型弹种DJ022/JK、DJ014/XF。截至2022年末，公司主要弹药装备类产品包括军方定型列装批产产品11型，型号研制项目9项。
    投资建议与盈利预测
    公司作为我军固定发动机及弹药领域核心供应商，技术积累深厚，未来市场空间开阔，我们认为未来由于军队演练更频繁，消耗量更大，叠加军需储备等因素，导弹、弹药采购量将进一步增加，公司作为固定发动机核心稀缺标的，有望持续受益军工行业的复苏和弹药需要的持续增长，预计2024-2026年，公司归属母公司股东净利润分别为：1.78、2.28和3.02亿元，对应基本每股收益分别为：1.01、1.30和1.72元/股，对应PE估值分别为44、34和26倍。给予公司“买入”的投资评级。
    风险提示
    技术创新变化风险；合同确认进度不及预期；下游需求不及预期；价格波动风险。

公司首次覆盖报告：深度复盘十倍之路，三大维度解析白马成长新动能

恒立液压(601100)
    高端制造“冠上明珠”，引领高端精密传动国产化，首次覆盖予以“买入”评级
    公司为国内液压件龙头，主营产品包括液压油缸、液压泵阀、液压马达，进一步拓品至丝杠、电动缸等精密传动领域，引领高端传动件国产替代。短期看，挖机行业景气复苏背景下，公司前期压制业绩影响消除，看好三大增长动能驱动下成长提速。长期看，公司在高端精密传动领域成长空间足够大，长期配置价值凸显。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为26.6/31.6/38.6亿元，对应PE分别为27.9/23.5/19.2倍，首次覆盖予以“买入”评级。
    三大增长动能共振，成长提速开启新周期
    2017-2020年公司股价涨幅超14倍，三年归母净利润CAGR81%，PE由21倍一路提升至65倍，迎来业绩及估值戴维斯双击。经过详细复盘和拆解，我们认为公司业绩共有三重逻辑推动：挖机板块景气度、非挖液压拓展及平台化拓品。其中，非挖拓展、平台化拓品两大内生驱动力，始终保持了近10个点的收入增速贡献，内生增长动能强劲。挖机板块景气度对公司业绩造成扰动，但公司挖机板块增长始终高于挖机行业5个点左右。展望后续，挖机行业景气度正迎来复苏，在新一轮更新周期及出海机遇背景下，公司前期压制业绩因素消除，预计开启新一轮成长新周期。
    引领高端精密传动国产化，成长空间足够大，长期配置价值凸显
    2023年中高端传动件市场规模合计超604亿元，公司收入仅90亿元，国产化率低，公司成长空间足够大，长期配置价值凸显。具体来看：（1）全球挖机油缸泵阀：2023年市场规模195亿元，恒立全球份额仅19%，国内挖机周期复苏、跟随主机厂出海及海外客户拓展三大逻辑下，公司挖机板块有望持续增长；（2）国内非挖液压件：高端产品市场规模312亿元，国产化率仅20%，公司份额仅14%，国产替代空间广阔，公司份额有望稳定提升。（3）丝杠：2023年我国机床用滚珠丝杠市场空间约为97亿元，机床高端化趋势下，2030年有望增长至191亿元。此外，人形机器人产业链发展，有望带来百亿元增量市场。
    风险提示：下游市场景气度低于预期，新品拓展不及预期，国际贸易摩擦风险，汇率波动风险，原材料价格波动风险。

公司简评报告：国内制剂新品种，出口制剂持续放量，业绩进入快速增长阶段

苑东生物(688513)
    核心观点
    集采影响逐步出清，制剂新品种有望持续贡献业绩增量。我们认为，公司存量重点品种已经陆续纳入集采，降价对业绩的负面影响已经充分消化，存量品种在价稳量增的基础上，收入有望保持稳健增长。另一方面，公司近年来获批制剂品种数量明显增加，多个产品具有较好的放量潜力。同时公司重点布局镇痛麻醉类产品，开发具有技术壁垒和政策门槛的特药、缓控释、长效、高活性药物，大力推进首仿、抢仿品种等高壁垒产品。我们认为产品梯队的形成有助于形成新的业绩增长动力，公司国内制剂业务自2024年起有望保持较快增长。
    制剂出口产品梯队持续丰富，收入有望进入快速增长阶段。国际化方面，公司重点布局阿片解毒剂和急救药产品管线，同时布局突破原研晶型和制剂专利的大品种、高壁垒的复杂制剂和特色的505（b）（2）产品。2023年11月，盐酸纳美芬注射液获得美国FDA的药品注册批准，成为公司首个制剂出海的产品；2024年9月，盐酸尼卡地平注射液获得美国FDA的药品注册批准。除上述两个产品外，目前还有盐酸纳洛酮鼻喷剂（ANDA）、盐酸纳美芬注射液（预充针）（ANDA）、盐酸纳美芬鼻喷剂（505b2）在立项开发阶段。我们预计随着盐酸尼卡地平注射液等品种放量，以及盐酸纳美芬鼻喷剂等品种未来获批，公司制剂出口业务将进入快速增长阶段。
    盈利预测与评级。我们预计2024-2026年公司收入分别为13.65亿元、17.06亿元和21.21亿元，同比增速分别为22.2%、25.0%和24.3%；归属于上市公司股东的净利润为2.76亿元、3.37亿元和4.24亿元，同比增速分别为21.7%、22.2%和25.9%，以10月15日收盘价计算，对应PE分别为23.3、19.0和15.1倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示：国内新获批制剂销售额增速不及预期，在集采中降价幅度超预期；海外制剂获批进度低于预期，竞争格局恶化，导致销售额不及预期；原料药和CDMO客户/市场开发进度低于预期。
   

公司简评报告：滚柱丝杠产能落地，人形机器人板块未来可期

北特科技(603009)
    核心观点
    事件：公司公告与昆山政府签订《投资协议》，拟投资18.5亿元，建设行星滚柱丝杠研发生产基地项目。规划用地约140亩，项目分两期建设：一期用地约80亩，二期用地约60亩。
    基本盘业务稳定，工艺完善。公司主营业务分为三大块：1）底盘零部件业务，包括齿条、齿轮、IPA小总成、输入轴、输出轴、扭力杆等。2）铝合金轻量化业务，包括新能源热管理用集成阀岛、控制臂件等。3）空调压缩机及集成式热管理业务。公司工艺完善，掌握高频淬回火、中频调质、中频消应力等核心热处理技术，以及多轴技术、电镀处理、磨齿、铣齿、滚齿、外圆磨削、超精车削及磨削等关键机加工工艺。
    行星滚柱丝杠技术壁垒高，为人形机器人关键部件。行星滚柱丝杠的工作原理是将电机的旋转运动转换为丝杠或螺母的直线运动，具有技术难度高、制造流程复杂、国产化率偏低等特点。在人形机器人领域，行星滚柱丝杠能承受更高的负载，在生产工艺、设备及原材料方面存在较高门槛。目前国内厂商处于发展初期，但国产产品性能已接近国外同类产品，国产替代空间广阔。
    行星滚柱丝杠产能落地，公司前瞻布局优质客户。公司积极配合客户需求，推进人形机器人用丝杠样件研发，包括：1）行星滚柱丝杠，螺母、行星滚柱、丝杆、齿圈等部件；2）梯形丝杠，螺母、丝杆等部件。公司已投资建设小批量产线，粗车、硬车、热处理淬火机、外圆磨磨床、螺纹磨床、检测设备等均已安装调试，可实现全工序独立生产。
    投资建议：公司基本盘业务稳定，积极布局滚柱丝杠。我们预计2024-2026年公司营收21.1/24.1/29.2亿元，对应归母净利润0.8/1.1/1.4亿元，当前市值对应2024-2026年PE为112.6/80.9/60.5倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：原材料价格上涨，产能爬坡不及预期，客户拓展不及预期，新能源汽车销售不及预期。
   

深度报告：打造AI终端的创新底座

鹏鼎控股(002938)
    PCB龙头企业，多元产业布局。鹏鼎控股为国内PCB龙头厂商，提供各类PCB产品的研发设计、制造和销售服务。产品线涵盖FPC、SMA、SLP、HDI、Mini LED、RPCB、Rigid Flex等产品，应用于通讯电子产品、消费电子、智能汽车和人工智能服务器等领域。公司23年实现营收320.66亿元，归母净利润32.87亿元。24H1实现营收131.3亿元；归母净利润7.84亿元，同比-3.40%。
    电子产品之母，下游需求高端化。PCB是各种电子整机产品的重要组成部分，在产业链中起着承上启下的关键作用，下游涉及服务器、消费电子、通讯、计算机和汽车电子等领域。根据Prismark数据，2023年-2028年全球PCB市场规模CAGR达到5.4%，2028年全球PCB市场规模将达到904亿美元；其中AI模型算力需求持续扩张，汽车电子化率不断提升，为PCB带来了新的增长点，2022年-2027年全球服务器及数据中心和汽车电子市场规模CAGR分别为6.5%和4.8%。根据Primark数据，公司连续多年位列全球最大PCB生产企业。
    FPC具备配线密度高、重量轻、厚度薄、弯折性好的特点，市场空间广阔，公司已在FPC等高阶产品上积累了雄厚的技术实力，远期增长动力充足。
    产品布局多元，三类应用领域齐发展。公司PCB产品广泛应用于通讯电子、消费电子、服务器、汽车电子等下游领域。1）消费电子领域：折叠屏、多摄像头、虚拟侧键、无线充电等新功能推动手机FPC需求和ASP提升，FPC未来提升空间广阔。智能机进入AI时代，苹果手机主板逐步导入SLP，引领主板PCB价值量提升。公司把握未来技术趋势，目前已形成更高阶制程要求的SLP的量产能力。2）服务器领域：受益于AI算力增长，AI服务器PCB用量增多，并且材料等级高、加工难度大，单价亦有明显提高，叠加AI服务器需求增长，推动该领域PCB快速增长。公司在AI服务器PCB进行前期的研发布局，不断开拓相关客户，并积极布局海外产能。3）汽车领域：汽车电子化水平提高，直接带动汽车电子市场整体发展，轻量化和智能化升级带动车载PCB需求。公司加快切入汽车电子市场，在车载雷达板等产品中实现PCB领域技术能力要求高的制程能力，已具备产业化能力，并不断加大在汽车传感等领域产品研发方向上的深入布局。
    投资建议：公司深度绑定大客户，伴随着终端厂在端侧AI革命的加速，我们看好其作为行业龙头在新一轮创新周期迅速捕捉发展机遇，此外AI服务器与车载给公司带来新的发展势能。我们预计公司2024~2026年将实现营收351.93/398.30/436.87亿元，对应归母净利润36.18/46.74/52.63元，对应PE21/16/14倍。我们看好公司长期增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期；新建产能与研发进度不及预期；客户高度集中风险；行业竞争加剧风险。

公司首次覆盖报告：全地形车及中大排量摩托国牌领军者，产品势能向上海外突围正当时

春风动力(603129)
    全地形车/中大排量摩托龙头，产品势能向上，首次覆盖给予“买入”评级
    公司为国内全地形车及中大排量摩托车龙头公司，产品持续占据公司主营业务收入比例超90%，目前公司已经形成以北美为主导，国内与欧洲为辅的全球化销售及产能布局格局。2017-2023年营收业绩增长稳健，CAGR分别为37.17%/47.61%。展望公司发展，全地形车海外渠道预计进入补库阶段，销量恢复增长可期，同时看好公司通过研发赋能U/Z产品持续推新顺利承接行业高端化红利；摩托车产品矩阵丰富且性能表现优异，看好国外、国内进入产品放量收获期。我们预计2024-2026年归母净利润13.0/16.0/19.8亿元，对应EPS为8.6/10.6/13.1元，当前股价对应PE为17.2/13.9/11.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    全地形车：公司顺利打造性价比品牌竞争优势，产品单价预计继续提升
    全球全地形车销量有望实现平稳上升，以UTV&SSV为主的产品高端化趋势显现；北极星、庞巴迪双寡头全球市占率合计达60%。公司已取得明显的市场先发优势，2023年出口金额占比达70.79%；美国市占率持续提升，欧洲市占率蝉联第一。展望公司业务发展（1）基本面：一方面，2023年因受到行业需求疲软影响，公司渠道库存水位较高，业务增长承压，2024年1-8月行业出口数量及金额累计同比增长20.6%/27.1%，全地形车下游或进入补库周期，看好公司业务随之恢复增长。另一方面，公司加大高价值U/Z产品推新承接行业高端化趋势红利，单价提升逻辑预计持续兑现，2024年上半年公司发布2款U/Z系列新品产品价格均高于2023年4.4万元产品均价。（2）品牌&产品：公司产品在相同的售价下，做到高于竞品的产品性能，顺利打造性价比品牌竞争优势。同时，公司保持高研发投入赋能产品迭代更新加快，我们看好产品推新推动业务持续增长。
    摩托车：中大排量加速渗透，公司进入产品放量周期
    行业方面，全球及国内摩托车行业总体增长相对平稳；国内市场以产品出海、中大排摩托车占比提升为主要特征的市场结构改善较为显著。公司层面，公司品牌矩阵及渠道布局完善，旗下拥有“CFMOTO”“KTMR2R”“ZEEHO”三大自主品牌，并完成100多个国家和地区的4000家零售网点渠道布局。未来业务发展聚焦产品势能释放，（1）海外：公司战略重点发力，加快中大排量产品推新（欧洲/北美在售分别为23/11个SKU），产品性能及外观设计广获肯定，我们预计市场于低基数下未来增长弹性可期。（2）国内：公司主打精品爆款战略，成功打造250SR、450SR现象级产品，新品675SR已初具爆款潜力，且公司国内品牌认可度强，为国宾护卫专用摩托车指定生产商，看好新、老产品继续抢占市场份额带动国内业务稳步增长。
    风险提示：市场竞争加剧风险，海外需求下行及关税加高风险，国内需求下行

首次覆盖报告：深耕电子装联设备，设备市场前景广阔

凯格精机(301338)
    报告要点：
    深耕全球精密自动化装备，锡膏印刷设备实力强
    凯格精机是一家专注于高端精密自动化装备的研发、生产、销售及工艺方案的提供商，是目前少数在电子装联精密自动化装备行业具有全球竞争力和影响力的中国企业之一。公司自主研发的精密锡膏印刷设备全球领先，产品远销海外50多个国家和地区，自主品牌“GKG”在全球70多个国家获得商标注册。
    公司营收增长稳健，盈利能力有所承压
    2024H1公司实现营收3.59亿元，同比增长25.05%，归母净利0.27亿元，同比下降21.43%，主要系营收结构变化，综合毛利率下降及政府补助减少。2024H1公司毛利率32.29%，净利率8.03%，期间费用率为24.65%，同比-4.42pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为13.33%/5.61%/10.10%/-4.39%，同比-2.01pct/-1.4pct/-2.75pct/+1.74pct，整体保持稳定呈下降趋势，公司费用率把控良好。
    电子装联设备市场空间广阔，公司有望从中受益
    根据Mordor Intelligence等机构统计，2024年全球SMT市场规模为61.4亿美元，预计到2029年有望达到88.7亿美元，2024-2029年CAGR为7.65%。公司依托锡膏印刷设备发展的坚实基础，进一步拓展业务版图，成功涉足点胶设备、封装设备及自动化设备市场。公司不断扩宽产品矩阵，增强公司竞争力的同时有望实现营收的稳健增长。
    投资建议与盈利预测
    我们预计2024-2026年公司营收和归母净利分别为9.17/11.04/12.98亿元和0.63/0.82/0.96亿元，对应EPS为0.59/0.77/0.90元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为51/39/33倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示
    外部环境变化的风险、市场竞争加剧风险、产品技术研发的风险、应收账款的风险、下游行业发展波动的风险。

首次覆盖深度报告：汽车被动安全先行者，出海战略再下一城

松原股份(300893)
    核心观点
    松原股份：国内领先的汽车被动安全系统一级供应商
    公司专注被动安全业务，传统产品为安全带总成，安全气囊及方向盘为公司构建第二成长曲线。公司立足国内市场，并逐步走向海外。2023年公司营收12.8亿元，同比+29.1%。
    汽车安全行业：市场空间广阔，自主崛起有望受益
    从市场空间上看，全球汽车主被动安全是增量赛道，2023、2031年市场空间约为379.5亿元、767.1亿元，2023~2031年CAGR约9.2%，主要发展驱动力有1）市场对汽车安全愈发重视及消费升级推动，各类汽车安全产品加速迭代，单车ASP显著提升。参考松原股份安全带产品单价，从2017年的38.61元提升至2023年的55.41元。2）据奥托立夫2021年年报，发达市场汽车安全系统单车ASP310美元，而新兴市场仅约为200美元，仍具提升空间。
    从市场格局上看，2021年汽车安全行业集中度高，CR3约87%，奥托立夫、均胜电子、采埃孚分别占比40%、30%、17%。随着近年来国内自主品牌乘用车的快速发展，自主份额从2020年的36%上升到2023年的52%，2024Q2自主份额已跃升至58%。优质的自主品牌零部件厂商有望迎来国产替代机遇。
    公司投资亮点：走向全球，转型汽车被动安全模块集成供应商
    量：公司将凭借产品成本优势、先发优势及整体配套优势，沿着“自主品牌低端-自主品牌高端-合资品牌-外资品牌”进行客户结构优化。2024年4月，公司首次获得欧洲客户定点，后陆续收到多个海外定点，公司出海战略进一步深化。公司在马来西亚拟投资建设工厂，完善产业布局并匹配海外客户订单需求。价：公司安全带总成产品2020~2023年单价的均价约49.11元，2021年~2023年方向盘总成、气囊总成产品单价的均价分别约为145.33元、136.66元。安全气囊、方向盘业务于2022年成功批量供货，有效地提升公司产品单车配套价值，公司实现了公司从单一安全带总成产品供应商转型为气囊、方向盘、安全带总成为一体的汽车被动安全系统模块集成供应商。此外，公司募投项目新增方向盘总成产能130万套和气囊总成产能400万套，项目位于安徽巢湖，紧贴汽车产业集群、扩大成本优势，从而更好地服务华东地区整车厂。
    投资建议
    我们预计公司2024~2026年营收分别为16.8、22.4和29.4亿元，同比+32%、+33%和+31%；归母净利润分别为2.7、3.7和4.9亿元，同比+38%、+35%和+35%。截至2024年10月14日，股价对应2024~2026年PE分别为25、19、14倍。公司深耕汽车被动安全领域，覆盖多家知名自主车企，客户结构持续优化完善，陆续收到海外客户定点从而进一步深化公司出海战略，气囊及方向盘新产品领域开启新成长曲线。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    客户需求不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动，汇率波动。

通用股份首次覆盖报告：海外双基地加速布局，智能制造引领增长

通用股份(601500)
    核心观点
    领跑轮胎智能制造，加快全球战略布局。公司深耕轮胎行业20余年，在中国、泰国、柬埔寨建有现代化生产基地。随着海外双基地逐步落地，海外市场销售贡献从2019年的约14%扩大到2023年的73%。2023年，公司的千里马品牌入选中国十大影响力轮胎品牌。同时，随着新项目加速落地，公司进入业绩兑现期，其中24Q1年实现归母净利润1.53亿元，同比增加约1271%。
    供需格局持续向好，轮胎行业景气上行。受益于全球汽车销量的增长及出行等带来的刚性消费，2023年全球轮胎销量延续增长势头。同时，新兴市场人均汽车保有量低，2022年国内千人拥有汽车量约是德国等发达国家的1/3，未来以中国为主的新兴市场增长空间较大，对于轮胎需求提供长期支撑。供应方面，随着政策力度加码，国内落后产能有望加速出清，而头部企业加快海外扩张步伐，进入全球轮胎企业前75强的中国企业数量从2006年的11家增长至2022年的36家，对应市场份额从5%扩大至14.8%。随着国产轮胎替代提速，未来市场份额提升空间较大。
    海外双基地助力成长，多元布局未来可期。公司重视研发驱动，持续推进产业国际化、智能化、绿色化升级，打造5G碳云智能工厂，助力降本增效。同时，公司制定了“5X战略计划”，力争未来10年内实现国内外5大生产基地以及5000万条以上的产能规模。截至2023年底，公司达产产能为1620万条，而已规划项目的规划设计产能高达3845万条，产能规模提升空间较大。另外，公司持续优化产品结构，公司半钢胎产品营收贡献从2019年的4%左右大幅增长到2022年的35%，随着非公路轮胎等新产品的加速落地，公司盈利能力有望持续增强。
    盈利预测与投资建议
    我们认为公司加快布局海外双基地，产能规模提升空间较大。同时，公司持续优化产品结构，加快落地非公路轮胎以及半钢胎等盈利能力更强的产品，未来增长可期。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.45、9.69、12.23亿元，对应的PE分别为13倍、9倍、7倍（对应10月10日收盘价），首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    原料价格波动风险、汇率变动风险、贸易壁垒增加风险等。

公司首次覆盖报告：“云网安算存端”AI全链条布局的ICT龙头

紫光股份(000938)
    拥抱AIGC发展浪潮，国内ICT企业领军者
    公司是国内云计算基础设施建设和行业智慧应用服务的领先企业，已拥有计算、存储、网络、5G、网络安全、终端等全方位数字化基础设施能力，可提供云计算、大数据、人工智能、智能联接、工业互联网、网络安全、边缘计算等数字化解决方案，多个ICT产品市占率行业领先。随着生成式AI、大模型技术持续发展，有望拉动对AI服务器和高速率交换机需求，公司ICT基础设施及服务业务有望持续受益。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为834.72/915.74/1012.13亿元，预计2024-2026年归母净利润分别为23.18/30.89/36.80亿元，当前收盘价对应PE为28.5倍、21.4倍、17.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    收购新华三剩余30%股权落地，积极以自有品牌出海
    公司于2024年9月5日发布公告，全资子公司紫光国际已收购新华三30%的股权，加上此前已持有的51%股权，公司间接持有新华三81%的股权，进一步增强公司盈利能力，发挥协同效应，巩固市场优势地位。我们认为随着公司持有新华三股权的进一步提升，有望加速自有品牌出海，打开新成长空间。2024年上半年，新华三国际业务实现营收11.98亿元，其中H3C品牌产品及服务自主渠道业务营业收入为4.16亿元，同比增长61.22%，公司在亚洲、欧洲、非洲、拉美等地区已设立17个海外分支机构，自有品牌产品与服务规模保持高速增长。
    智算算力需求激增，AI服务器及高速率数据中心交换机加速放量
    随着AIGC持续发展，AI智算集群规模持续增长，AI服务器以及高速率交换机作为算力底座，需求有望加速释放。公司发布“ALL in AI”以及“ALL for AI”战略，积极布局算力基础设施和AI私域大模型助力AI发展，公司服务器及交换机市场地位稳固，市占率多年稳健第二。2023年，公司在国内多个细分服务器市场份额稳居第二，中国X86服务器市场份额为15.8%，在中国GPU服务器市场份额为19.7%；在中国以太网交换机市场份额为32.9%，产品实力雄厚。
    风险提示：云计算需求不及预期、技术和产品研发风险、AI发展不及预期。

公司深度研究：在手订单充沛，第二增长曲线景气度高

天源环保(301127)
    投资要点:
    渗滤液起家，实现水务、固废、绿色能源多元化布局。公司创立于2009年，为国家级专精特新“小巨人”企业，起初从事垃圾填埋场渗滤液治理业务，陆续拓展水务、固废业务；目前形成了“水务治理+固废处置+绿色能源+高端装备制造”的业务布局，同时不断拓展第三方服务业务，实现了“4+1”的经营发展新格局。
    公司传统环保领域运营经验丰富，订单充足。1）水环境领域在手订
    单近50亿元。截至2024年9月底，公司上市以来已公告水环境治理类订单60.80亿元，其中一般建造模式与委托运营、设备供应类订单合计约24.56亿元，投资建造模式订单合计36.23亿元。截至2024年3月底，公司一般建造模式下累计结算合同金额11.64亿元，我们估计截至2024年9月底，公司一般建造模式下在手订单规模约12.92亿元；投资建造模式在手订单规模约36.23亿元；水环境类在手订单金额合计约49.16亿元。2）综合固废类业务尚未交付订单充足。2023年，公司对固废处置业务进行了重新优化，明确围绕污泥处理、城乡环卫一体化、飞灰处置等方向进行业务布局。截至2024年3月底，公司固废类主要在手合同金额约31.41亿元。3）2024年10月新增超70亿元投资协议。2024年10月，公司与南宁市住房和城乡建设局、南宁高新技术产业开发区管理委员会签订了《投资协议》，总投资约70亿元；将按市场化原则积极参与南宁市投资环境治理设施及高端装备制造产业项目。4）截至2024年10月10日，公司已公告环境类订单金额合计164.2亿元，根据天源环保武汉天源环保股份有限公司2024年跟踪评级报告，剔除截至2024年3月底已完成订单，剩余在手环境类订单金额合计152.56亿元。
    氢能、光伏助力拓展第二成长曲线。1）公司已与扬州市江都区人民政府签署投资合作协议，拟投资10亿元，建设占地面积约80亩的氢能装备研发制造基地，旨在提供高品质的氢能设备和完善的配套设施。项目全部建成后，预计可形成年产12万Nm3/hALK（碱性水电解）电解槽和3万Nm3/hSOEC（固体氧化物电解池）装备的生产能力。2）公司拟投资第七师胡杨河市兵地融合2GW光伏项目，占
    地面积约3.5万亩，总投资约30.2亿元，项目年化有效利用小时数可以达到1400-1600小时，项目建成后年上网量有望超过14亿Kwh，年产值约3.5亿元。
    深入与高校合作研发，持续挖掘新成长点。公司持续加大科技研发投入和技术引进，陆续与国内知名高校、科研院所合作，成立了校企联合中心和中试研发平台，并聘请了中国工程院院士和行业资深专家担任顾问，先后与华中科技大学联合研发垃圾焚烧飞灰资源化利用技术、西安交通大学联合开发氢能装备制造技术、中科院广州能源研究所合作开发新能源汽车拆解资源化等技术的开发与应用，探索与广州深海智人合作开展深海机器人的技术应用与制造。
    盈利预测和投资评级我们认为，公司在手订单充足，为未来业绩提供保障，同时，第二成长曲线拓展逐步落地，持续挖掘新业务增长极；预计公司2024-2026年营业收入分别为27.26/39.90/50.98亿元，归母净利润分别为4.04/6.42/8.33亿元，对应PE分别为14/9/7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示水环境、固废收入提升进度不及预期；毛利率下滑风险；应收账款回收进度不及预期；第二成长曲线落地进度、盈利能力不及预期；在研项目进展不及预期。
   

“煤电一体化”典型标的，稳定现金流特质凸显

陕西能源(001286)
    陕西省“煤电一体化”龙头，业绩持续向好
    公司为陕投集团旗下“煤电一体化”上市公司，23年电力、煤炭、热力及其他业务营业占比分别为75.93%、21.00%、3.07%。截至24年7月，公司已核准煤电装机1725万千瓦，在役装机1123万千瓦；截至24年5月，核定煤炭产能3000万吨/年，已投产2400万吨/年，在建600万吨/年。
    旗下电厂以“坑口”为主，“煤电一体化”有效熨平煤、电周期性波动公司旗下清水川能源、赵石畔煤电、麟北发电、吉木萨尔电厂均为坑口电厂，整体煤电一体化/坑口电站容量占比为69.64%，旗下电厂长协煤比例达到100%，23年旗下煤炭自用比例74.74%，处于较高水平，并表现出明显的提升趋势。23年度电燃料成本为0.126元/KWh，具备显著优势。
    展望后续：（1）赵石畔煤电旗下存量200万千瓦装机年耗煤约396万吨，约占在建煤炭产能的66%；（2）清水川能源旗下存量460万千瓦火电装机年耗煤量约1234万吨，超出冯家塔煤矿整体煤炭产能；（3）麟北煤业旗下存量70万千瓦火电装机年耗煤量约169万吨，约占存量煤炭产能的21%。
    紧跟电改步伐，收入水平与稳定性仍存上升空间
    一方面，容量电价政策出台，2024H1陕西省煤电容量电费月度均价为0.023元/KWh，且未来固定成本补偿比例有望进一步提升；另一方面，公司下属火电机组深度调峰技术优势突出，具备参与深度调峰的能力，未来伴随电力政策持续推进和辅助服务市场完善，公司旗下火电机组有望优先受益。
    “高资产匹配度煤电一体化公司”如何定价？——DCF估值
    受益于“煤电一体化”布局，公司资产投入后经营性现金流获得显著提升，且近几年相对稳定，按毛利占比测算，公司火电度电盈利接近6分。未来三年来看，公司在建资产陆续投产，预计2024-2026年分别实现营业收入221.31、238.71、261.58亿元，同比分别增长13.77%、7.86%、9.58%；实现净利润48.58、52.64、58.02亿元，实现归母净利润30.07、32.87和36.07亿元，同比分别增加17.68%、9.28%和9.75%。
    我们采取【DCF模型】对公司进行估值，核心假设为：①远期火电度电净利润0.058元/KWh；②远期资本支出主要为储备火电、煤炭资产；③2030年后长期增速g=0，折现率r=11%。基于上述假设，我们测算公司目标市值为526.31亿元，对应目标价14.04元/股，对应2024年PE17.50倍，对应空间40.91%（截至2024年10月15日）。
    风险提示：宏观经济下行、煤炭价格波动、电力价格波动、装机规模扩张不及预期、公司未来发展战略调整、产能等数据或有统计误差、测算假设存在误差等

亚信安全：云网安一体布局基石业务，布局新兴领域寻求新增长

亚信安全(688225)
    报告摘要
    亚信安全：承继建网基因，践行护网之责，护航产业互联。1）亚信安全自2014年成立以来，专注于网络安全领域，凭借“懂网、懂云、懂安全”的独特优势，成为行业领军者。业务结构方面，身份安全和云网边安全构建了公司的核心业务。公司通
    过收购趋势科技中国区业务和厦门服云信息，进一步巩固了在云安全和终端安全领域的竞争力，推动云安全和身份安全增长。2）股权架构方面，公司股权稳定，创始团队与行业内关键企业保持紧密合作关系。3）财务方面，2019-2023年公司营收稳中有增，毛利率自2023年开始回暖，2024年上半年业绩呈现显著复苏态势。公司持续加大在核心技术领域的研发投入，提升了市场竞争力，并通过标准化产品和安全服务的推广，营销效率逐步提升，未来盈利能力有望进一步增强。
    网络安全：基石业务空间广阔，身份认证+终端安全优势明显。1）法律法规的完善为网络安全行业发展提供了坚实基础，如《网络安全法》和《数据安全法》等政策推动了行业的规范化和技术升级。2）亚信安全在云安全、身份安全、终端安全和高级威胁检测等多个领域表现突出，并通过多次并购进一步扩展了在云安全和终端安全市场的技术与产品能力。公司在身份安全及数字信任市场长期占据首位，凭借AISDSOP数据安全运营平台和AISIAM身份管理系统，持续提升其核心竞争力。同时，终端安全和云安全领域的不断投入使公司在国内市场中保持领先。随着5G、人工智能、云计算等技术的快速发展，亚信安全通过技术创新和产品升级，助力数字经济发展。
    并购亚信科技：强强联手，共同深耕数字经济大市场。亚信安全宣布收购亚信科技部分股份，双方将在网络安全、5G、云计算等领域展开深入合作，联合提供数字化转型和数据安全的综合解决方案，进一步提升市场竞争力并推动长期发展。
    打造天网+地网+终端立体安全网络，构筑第二成长曲线。1）天网安全：前瞻布局卫星互联网。卫星互联网作为航天技术与通信技术相结合的应用，市场前景广阔。亚信安全凭借其在网络安全领域的优势，独家中标上海垣信卫星科技的咨询服务项目，助力卫星互联网项目的落地。2）地网安全：携手西云算力，护航算力网络安全。西云算力提供AI算力集群，并推出丹摩智算平台，加速亚信安全打造AI安全产品，建设
    算力生态。3）终端安全：护航车联网安全，入选试点名单。亚信安全参与车联网安
    全通信试点项目，推出“零信任策略”应对车联网复杂的网络安全威胁。
    盈利预测、估值及投资评级：预计公司2024-2026年归母净利分别为-1/111/213百万元，以2024年10月15日收盘价计算，2025-2026年对应PE分别为60.0x/31.2x。公司专注网络空间安全，覆盖电信、金融等多个关键行业，在天网+地网+终端立体安全网络方面积极探寻增长曲线；并且公司正在推进与亚信科技的重大资产重组事项，资产重组完成后有望为公司带来收入和利润提升。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：宏观经济波动；政策变化风险；市场需求不及预期；技术迭代与创新；市场竞争加剧；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
   

丁腈手套业务拐点已现，外延并购提供新的增长点

中红医疗(300981)
    通过外延并购，公司目前覆盖一次性健康防护用品、医用无菌器械、生命支持综合解决方案三大核心领域
    公司成立于2010年，通过并购从一次性健康防护用品单一发展赛道拓展到一次性健康防护用品、医用无菌器械、生命支持综合解决方案三大核心领域，使得公司竞争力进一步加强。
    我们预计公司2024-2026年收入端分别为24.64亿元、29.48亿元和34.85亿元，收入同比增速分别为17%、20%和18%，归母净利润预计2024年—2026年分别为1.17亿元、1.89亿元和2.55亿元，归母净利润同比增速分别为189%，62%和35%。考虑到目前丁腈手套行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，供需关系有逐步回归稳态的趋势，我们认为中红医疗手套订单将会迎来明显增长，公司产品有涨价机会，公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长，公司盈利能力将进一步提高，因此给予部分合理溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。
    丁腈手套行业拐点已现，丁腈手套出口均价和出口量环比稳定增长
    自2021年起丁腈手套的价格达到顶峰，随后经历了近2年的调整期。我们预计，到2023年第四季度，中国丁腈手套的出口平均价格已经触底，并且目前正逐步稳定回升。到了2024年6月，丁腈手套的出口量比5月份增长了26%，每箱的出口平均价格比5月份增加了0.23美元，而每千克的出口平均价格也比5月份上涨了4%。我们预计，到2023年第四季度，中国丁腈手套的出口平均价格已经触底并且目前正逐步稳定回升。
    公司避孕套销量位居前列，聚氨酯和聚异戊二烯避孕套有望成为公司爆品
    乳胶安全套业务是公司未来重要发展战略。目前国内避孕套市场中大部分是进口品牌，国产品牌市场占有率比较低，优质的国产品牌具有很大的市场潜力。我们认为国产避孕套未来份额占比将逐步提升，而中红医疗的倍力乐避孕套在多个类别上均引领了中国情趣潮流的发展。中红医疗聚异戊二烯避孕套现已取得注册证，有望早日商业化并成为公司在避孕套业务上的爆品，且聚异戊二烯单价比常规避孕套更贵，我们预计公司新品上市后将提高避孕套业务盈利能力。
    公司创新孵化事业部未来将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态进行布局
    2023年，中红医疗以现金方式收购迈德瑞纳70%股权，相关业务营业收入快速增长。收购前迈德瑞纳2023年1-4月营业收入1100万元，净利润309万元。收购后迈德瑞纳2023年10月13日至2023年12月31日营业收入1728万元，净利润约598万元。未来公司与迈德瑞纳供应链资源、国内外渠道、技术研发及高端人才具备高度互补性可有效发挥资源整合优势。随着泵类相关产品的丰富，公司在泵类产品市场扩展优势较大。我们预计公司未来将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态，多措并举，重点关注生命支持类、微创耗材类、介入耗材类和康复器械类产品的布局，开展相关的研发和并购工作，继续构建更完整的产品解决方案。
    风险提示：
    市场供需关系变化和价格波动风险、原材料价格波动及供应稳定性风险、汇率波动风险、国际贸易摩擦影响。

航材股份深度研究报告：航空航发材料龙头，稀缺性赋能高成长

航材股份(688563)
    航空航发材料龙头，航材院旗下唯一上市平台：公司是我国领先的航空新材料供应商，为航材院唯一上市平台，具备较好产业链延伸潜力。
    钛合金铸件技术优势明显：国外第3代战机用钛量占机体结构总质量的20%-25%，Ｆ-22高达41%。空客飞机钛用量已从A320的4.5%增至Ａ380的10%，单机用钛量达60t。全球航空航天用钛占总需求50%左右，我国仅为19.79%，仍存在较大差距。国内仅少数公司掌握相关技术，公司深度融入国内外供应链，长期盈利能力有保障。镇江钛合金注入计划明确，将更好与公司形成业务协同。
    高温合金军民需求双翼齐飞，前景广阔：高温合金最大的应用领域为航空航天发动机，占比超过50%。在军民双重需求的拉动下，预计2026年高温合金市场规模将有望达到342亿元。行业准入壁垒较高，公司是国内唯一批量生产航发高温母合金的企业，产品覆盖国内所有批产的航发型号，业务具备稀缺性。
    橡胶与密封件广泛用于我国各机型：1架歼击机需使用1.2万-1.5万件橡胶制品和400kg～500kg密封剂，1架大型客机需使用3吨橡胶制品和至少1.5t吨密封剂。橡胶与密封件在飞机、发动机生命周期内需多次更换，前装+维护驱动橡胶与密封件业务快速发展，公司产品在减震、密封等应用场景上具备领先优势，业务发展可期。
    透明件军品迭代带来价值量提升，民航业务弹性较大：军品方面，公司承担我国三、四代歼击机透明件的研制生产，在主力新型直升机前风挡透明件方面竞争优势明显，新研直升机市占率较高。新型号装备透明件指标更好、功能更多，透明件价值量将逐步提升。民品方面，每年飞机风挡玻璃的维修更换费用高达数亿元。公司有望打破国际垄断，在国产大飞机上得到应用。
    投资建议：公司航空新材料技术领先，背靠大股东资源，产研协同优势明显。军工航发代际更新与国产化需求确定，国际民航持续回暖，前景广阔。预计公司2024-2026分别实现归母净利润6.73/8.49/10.52亿，EPS分别为1.50/1.89/2.34元，对应PE为33/26/21倍。首次覆盖，给与“推荐”评级
    风险提示：下游订单不及预期的风险；军审定价的风险；原材料采购价格波动的风险：行业竞争加剧的风险：民航市场发展不及预期的风险

公司动态研究报告：轮毂轴承小巨人企业，前装+后装双向布局

雷迪克(300652)
    投资要点
    深耕汽车轴承二十余载，经营业绩稳步上升
    坚定布局汽车轮毂轴承领域，营收+利润均实现稳健提升。雷迪克成立于2002年，作为集研发、设计、制造为一体的综合性汽车轴承制造企业，主要产品包括轮毂轴承、圆锥轴承、轮毂轴承单元、离合器分离轴承、涨紧轮轴承、三球销万向节等。产品的市场结构方面，公司产品主要销往AM市场，2023年公司汽车轴承产品在AM市场与OEM市场的销售量占比分别为73.93%/26.07%，产品采用经销和直销模式的毛利率分别为32.87%/28.59%；轴承产品在国内市场与海外市场的销售收入占比分别为66.38%/33.62%，毛利率分别为30.09%/36.61%。公司经营业绩稳中有进，2021-2023年，公司实现营业收入分别为5.91/6.48/6.52亿元，YoY+35.16%/9.60%/0.62%。盈利能力方面，公司利润稳定增长。2021-2023年实现归母净利润分别为0.96/1.04/1.20亿元，YoY+61.66%/8.16%/16.03%。
    分业务来看，各产品板块的毛利可观。公司2023年轮毂轴承单元、圆锥轴承、轮毂轴承和分离轴承的营业收入分别为2.31/1.19/1.18/1.16亿元，营业收入占比为30.21%/29.59%/33.59%/38.87%。
    国内轮毂轴承市场前装市场可达百亿规模，高端轴承国产替代趋势显著
    轴承系汽车传动部件中的基础，前装市场进入难度大。轴承的精度、性能、寿命和可靠性对整车的安全性、可靠性和舒适性起着决定性的作用。汽车轴承市场按适用对象分类，可分为OEM市场和AM市场。其中，在OEM市场，供应商只有通过ISO/TS16949认证，并通过整车制造商或上一级配套企业的考核和评审，以及竞标产品成功后，才能成为正式供应商。而且，前装技术含量以及门槛较高，整体认证周期较长，进入主机厂客户的供应商体系后可替代性较小。目前，汽车轮毂轴承的技术壁垒较高，产品要求小型轻量化、高速化和高效率化。
    电动汽车赛道高速发展，带动汽车轮毂轴承需求增长。根据我们测算，2023年中国汽车轮毂轴承单元市场为408.8亿元，2025年市场规模将达488.4亿元，CAGR为9.3%，预计到2025年前装/后市场规模分别为143.0/345.4亿元。其中，AM市场庞大，其毛利和需求增量可观，客户类型多样，需小批量、多品种、快速反应的定制化产品；OEM市场发展前景广阔，需大批量、快周转的产品，其中，新能源汽车主机市场的需求增长势头强劲。
    竞争格局方面，全球轴承市场已形成了八大跨国公司占主导地位且聚焦于高端市场的格局；而国内汽车轴承行业集中度低，并且企业规模普遍较小，多生产中低端产品。大多数生产厂家的轮毂轴承单元业务主要依赖于出口业务，主力市场为北美和欧洲等地区的汽车售后市场。其中，对于国内为汽车配套的内资轴承企业，除“哈瓦洛”不断涉足汽车轴承市场外，万向钱潮、双林股份、雷迪克等均有一定份额的汽车轴承配套。但随着国内轴承行业的研发能力的不断提高，前装市场国产替代前景十分广阔。
    推进售后+主机双向产业布局，立足于售后市场，积极进军前装市场。目前，公司汽车轴承产品主要定位于AM市场，在该市场主要采用经销的销售模式，公司后市场客户遍布欧洲、中东、东亚、东南亚、美国等地区，并且公司持续向中高端海外市场进一步拓展。主要客户包括众联轴承、勤昌盛、吉明美、SKF、Dorman Products,Inc.、MEVOTECH.L.P等。主机市场方面，公司客户主要为整车集团和主机厂，如精诚工科汽车系统、万向系统、诸暨万宝机械、襄阳汽车轴承等公司。此外，公司多个新能源主机项目已取得定点认可，并转化成订单向车企交付，如长安汽车、长城汽车、东风汽车、吉利汽车以及广汽、零跑、小鹏等主流新能源汽车品牌。
    柔性化生产优化资源配置，第二、第三工厂产能快速释放
    扩建产能以助业绩增长，柔性化生产以降本增效。公司一厂的满产产能约5亿，主要承接海外的高端售后订单；位于钱塘区的杭州沃德第二工厂，于2019年5月正式全面投产，自建设初期就是服务于主机厂使用，目前，根据客户的需求产能正在逐步爬坡；第三工厂位于嘉兴桐乡，工厂分为两期，第一期6万平方的生产车间将于2024年年底前完工投产。此外，公司通过对萧山本部、钱塘区二厂以及桐乡三厂之间的生产灵活调度及人员、设备、管理的精细覆盖，一定程度上避免定点项目在实现规模量产前出现闲置。
    依托优势技术积累，积极拓宽业务边界。公司开始逐步拓展产品的应用场景至向商用车、新能源汽车等高景气细分领域，积极推进研发制造如新能源减速箱轴承、机械臂关节丝杆轴承等新产品。2020年，公司公开发行可转换公司债券募集资金，用于新建位于嘉兴桐乡的第三工厂，厂内募投项目正在积极推进中。其中，部分用于投资“卡车轮毂圆锥滚子轴承建设项目”，该项目总投资额达2.5亿元；项目建成后将形成年产90万套产品的产能，单位产能投资额为279.06元/套。该项目所对应的产品主要面向重中型卡车市场，每套售价预计为300元（不含税），产品毛利率为35.85%。目前，根据该项目的实际建设情况，公司将该项目达到预定可使用状态的时间延期至2024年10月31日。在卡车轴承市场，国内同行业尚未存在明显的竞争对手；而较国外竞争对手而言，公司具有成本价格及服务能力方面的优势。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为7.78、12.18、14.95亿元，EPS分别为1.22、1.52、1.89元，当前股价对应PE分别为19.73、15.76、12.70倍。公司轮毂轴承毛利率可观，整体经营业绩稳中有进。公司依托售后市场，积极进军前装市场，已取得多个主流新能源汽车品牌的定点。公司正处于快速扩张期，第二工厂的产能迅速爬坡，第三工厂一期预计于2024年年底完工投产。产能快速释放支撑公司业绩高增，首次覆盖给予公司“买入”评级。
    风险提示
    汽车市场消费低迷风险、新能源汽车增速放缓风险、原材料价格波动风险、募投项目未充分实施或建设不及预期风险。

进军微生物蛋白蓝海，原料药主业困境反转

富祥药业(300497)
    投资要点
    替代蛋白前景广阔，微生物蛋白相较其他蛋白优势显著：2050年世界人口将达到约100亿，食品蛋白需求增量达到2.65亿吨，缺口达40%。按我国14亿人口每人每日消耗100g蛋白质计算，中国每年蛋白质需求超5000万吨。经我们测算，国内替代蛋白市场将以17.25%的年复合增速，从2024年的118亿元增长至2023年的508亿元。微生物蛋白相较其他蛋白具备以下优势：1）高效率，微生物蛋白合成效率是养殖效率的上千倍，成本相较牛肉降低60%；2）健康性，生产过程不使用抗生素、低脂低糖、高蛋白、高膳食纤维、零胆固醇；3）可降碳，生产1公斤微生物蛋白碳排放量仅为肉类10%。
    海外合作与自研结合，微生物蛋白专利及产能布局全国领先：公司已完全拥有全球第3株菌、中国第1株菌“富祥短柄镰刀菌”，并申请发明专利“短柄镰刀菌在生产菌丝体蛋白中的应用”，已于2024年10月公告获批。公司是国内首家实现丝状真菌蛋白吨级产业化的企业，截至2024H1已有产能1200吨/年，在手订单1200吨。预计2024年底建成年产2万吨微生物蛋白产能，对应4亿产值以上，公司正在建设年产20万吨微生物蛋白及资源综合利用项目，我们预计在2027年后建成。
    原料药主业边际改善，原材料价格见顶：2023年度他唑巴坦、舒巴坦主要原材料6-APA2023年价格相较2021年涨幅达60%，至约350元/千克。随着印度6-APA产能的投产，原材料价格有望见顶回落。同时公司积极进行技改与工艺替代，降本增效举措效果已现，亦向下游延伸，不断开拓新产品，有望为传统原料药板块带来增量。2024H1原料药业务毛利率同比提升10.6Pct，我们预计至2026年仍有10Pct以上毛利率提升空间。
    电解液添加剂产能扩张，新品上量+降本增效有望扭亏：2023年全球锂离子电池电解液出货量同比增长25.8%，锂电池电解液行业仍在持续扩容。公司通过VC产品2024年5月开始新设备调试，产能爬坡，预计达2025年20000吨产能，FEC产品预计2025年5000吨产能。公司已决定投资建设年产2万吨硫酰氟和1万吨双氟磺酰亚胺锂项目，完成后将扩展公司新能源方面产品矩阵，提高市占率，增厚公司业绩。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年收入分别为15.1/20.0/25.2亿元，同比增速分别为-6.3%/32.9%/25.6%；归母净利润分别为-0.2/1.5/2.5亿元，同比增速分别为89.1%/766.0%/68.5%，2025-2026年PE估值分别为37/22倍，基于公司1）微生物蛋白产能建设全国第一，放量在即；2）电解液添加剂产品矩阵丰富，盈利能力有望提升；3）原料药业务边际改善，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：产品销售不及预期风险；上游原材料涨价风险；监管政策变化风险。

优质国资/央企深度推荐系列（一）：国产智能仪器仪表龙头，扛自主可控大旗

：国产智能仪器仪表龙头，扛自主可控大旗》研报附件原文摘录）
川仪股份(603100)
    我们认为，中国制造业的国产替代可以分为三个典型的发展类型。①国产替代1.0我们称之为“联动式”的国产替代，以恒立液压为代表，2015年工程机械逐渐步入新一轮上行周期后伴随主机厂一同抢占外资品牌市场份额，主机厂有降本诉求主动寻求零部件厂商合作，二者共同发展，这是阻力较小的国产替代方式，也造就了彼时以来的恒立液压。②国产替代2.0我们称之为“倒逼式”的国产替代，以国内半导体设备厂商为代表，全球贸易摩擦使得部分海外半导体设备断供，倒逼本土晶圆厂为实现自主可控加大国产半导体设备的验证与应用，国产半导体设备的发展于2018年后迎来黄金时期。③国产替代3.0我们称之为“纵深式”的国产替代。党的二十届三中全会“《决定》”明确指出，要健全提升产业链、供应链韧性和安全水平，抓紧打造自主可控的产业链、供应链安全。这表明站在当下时点来看，我国国产替代的主线已经纵深至核心零部件领域这一深水区。我们认为，在前两个类型的国产替代已取得明显成果的背景下，“纵深式”国产替代会更加受到政府部门及市场主体的关注并实现产业端的加速发展，本研究覆盖标的“川仪股份”就是一个典型的代表。
    国产工业仪器仪表及控制装置龙头，国有高新技术企业
    川仪股份是国内经营规模最大、产品品类最全、系统集成能力最强的工业自动化仪表及控制装置领军企业。自动化仪器仪表大类业务是目前公司的主要收入来源，2023年营收65.98亿元，营收占比约89.0%；2024H1营收33.27亿元，营收占比约88.9%。我们认为川仪股份是顺周期行情来临时的超配标的，中长期成长性与确定性强。从投资的角度看，川仪股份具备“基本面好”、“催化多”、“估值低”的特点，值得长期关注。
    一、基本面好
    α层面看，公司是国内目前规模最大、品类最多、集成能力最强的工业仪器仪表公司。公司围绕高精度智能压力变送器、电动执行机构、智能调节阀、智能流量仪器仪表等主力产品快速扩张，产品规格不断升级，出货量持续提升，并进一步完善产品谱系实现多行业解决方案。
    β层面看，川仪股份所处的工业化控制系统装置行业是仪器仪表大类行业中第一大分支行业，从海外成熟市场经验来看，流程自动化行业成长出艾默生、霍尼韦尔、西门子、E+H等众多百年老店，大行业孕育大公司。从内地市场看，根据工控网数据，自动化仪器仪表国内市场规模414亿元，且以外资品牌主导，国产化率低。以川仪股份2023年全系列自动化仪器仪表总收入65.98亿元（含总包工程）来看，未来还有较大成长空间。
    二、核心竞争力强
    我们认为公司在国产自动化仪表装置供应商中具有不可复制的竞争优势：①产品谱系完善，自动化仪器仪表产品几乎涵盖流程自动化所需的所有产品大类，能够提供行业整体解决方案，且产品不断迈向高端，赶超海外；②经年累月的研发投入及科学的研发机制，具备从上世纪60年代国家三线建设起累积的制造经验，并为海外品牌代工并成立合资公司，以市场换技术；③核心生产工具及关键零部件自制，通过供应链一体化、自主化形成的行业深厚护城河，使竞争对手无法靠“挖人”复制；④直销为主的销售模式和市场化的激励机制，培养技术型销售给客户专业性指导，机制上多劳多得，充分激励销售人员。
    三、催化因素多
    ①国企改革制造业真正优质标的：工业仪器仪表行业前期投入大、沉没成本高，不适宜私人部门进入。川仪股份背靠重庆国资委，天生具有资源与资质优势。同时下游石油石化、钢铁冶金、电力、环保等领域均事关国家经济命脉，在供应链资质选取上可能更倾向于国企品牌；②下游流程自动化行业长期资本开支向上，叠加工业化水平提升：尽管短期流程自动化行业资本开支增长受到宏观经济因素压制，但从中长期来看，以石油化工行业为例，随着中尾部产能淘汰升级，市场集中度向头部集中仍会对流程自动化行业资本开支趋势向上提供支撑；③自主可控的核心标的，安全意义凸显：工业仪器仪表是维护国家经济安全、实现工业现代化的重要技术手段和支撑，其国产化势在必行。自2022年俄乌冲突以来，美、日对俄出口工业自动化装置货值锐减，不断为我国加速推进自动化仪器仪表行业自主可控水平敲响警钟。
    盈利预测、估值与评级
    盈利预测：考虑到下游流程自动化行业资本开支短期承压，我们保守预计2024-2026年，公司分别实现营业收入80.39/88.90/99.79亿元，yoy+88.48%/10.58%/12.26%，分别实现净利润8.03/9.19/10.52亿元，yoy+7.96%/14.39%/14.54%，对应PE分别为12.0/10.5/9.2X。
    投资评级：公司兼具低估值+确定性属性，国产替代空间大，自主可控逻辑强，属于稀缺性品种。从成长性来看，川仪股份主业自动化仪器仪表对应国内市场空间约414亿人民币，目前公司市值96.3亿元（根据2024年10月15日收盘价）。参考流程自动化行业另一家明星企业中控技术，国内市场空间约80-90亿元，市值已达384.2亿元（根据2024年10月15日收盘价），根据Wind一致预期显示2024年中控技术31X估值，而川仪股份仅12X估值，我们认为对比行业发展阶段，川仪股份估值被低估。考虑未来有较大成长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济下行影响流程自动化行业资本开支；智能仪器仪表国产化进程不及预期；市场竞争格局恶化。

国产ICT设备创新先锋

锐捷网络(301165)
    投资要点
    深耕网络设备二十余年，以交换机产品为核心
    公司是国内领先的ICT厂商，布局网络设备、网络安全、云桌面三大业务。交换机是其核心业务，2022H1营收占比超过50%。公司拥有2万多家渠道合作伙伴，布局80多个国家和地区。公司高度重视研发，同时积极拓展海外市场。
    AI拉动高速率以太网交换机需求提升
    AI大模型的发展拉动高速率交换机需求持续增长。据Dell’Oro Group预测，2023年之后，全球AI后端网络中400G以上交换机份额将扩大，后续800G交换机将成为主流。大多数AI推理服务器将通过以太网连接，英伟达也加入UEC联盟，拥抱高速以太网交换机，推出Spectrum-X以太网网络平台，并计划后续每年更新产品。
    算力基础设施建设拉动交换机需求
    数字经济发展带动企业云计算投入持续加大，全球云计算市场2026年预计将突破万亿美元。海外云厂商资本开支目前已逐渐恢复，国内互联网大厂积极布局智算中心，运营商资本开支结构向云网投资倾斜，中国移动2024年算力资本开支预计同比增长21.48%。综上，我们认为算力设施的建设将提升对交换机的采购需求。
    公司综合实力领先，拥有优质客户资源
    公司为国内少数具备高端交换机研发能力的企业，前瞻布局CPO交换机，已规模交付200G/400G数据中心交换机，助力大型互联网公司构建AI训练基础设施。公司紧抓白盒交换机发展机遇，与互联网头部厂商共同研发交换机。公司服务能力快捷，渠道布局完善，通过直销服务大客户，多次中标运营商集采。
    紧跟AI发展趋势，给予“买入”评级
    我们预计2024-2026年营收分别为122.45/140.97/160.87亿元，同比增速分别为6.09%/15.13%/14.12%，归母净利润分别为4.23/5.13/6.37亿元，同比增速分别为5.35%/21.28%/24.20%，EPS分别为0.74/0.90/1.12元/股，3年CAGR为16.41%鉴于公司紧跟AI发展趋势，积极布局高速以太网交换机，未来有望收益于AI算力网络持续演进，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：技术迭代不及预期风险，资本开支不及预期的风险，AI应用发展不及预期的风险，中美贸易摩擦加剧的风险。