加加食品：3Q15净利亏损，短期业绩压力增大
2015年10月16日 平安证券 张宇光,文献,汤玮亮,王俏怡
事项：
加加食品公布15年三季报， 1-3Q15实现营收12.7亿，同比增5.1%，归属母公司股东净利1.2亿，同比增2.2%，每股收益0.10元。 3Q15营收3.7亿，同比降2.5%，归属母公司净利亏损0.32亿，每股收益-0.03元。
平安观点：
3Q15 业绩低于预期。 3Q15 公司亏损 0.32 亿，低于我们预期，但符合 15日发布的业绩修正公告。净利亏损主要源于 3Q15 合兴基金盈利减少以及亐厨电商亏损。 3Q15 扣非净利 0.14 亿，同比降 56%，主要源于毛利率下降 2.2pct，以及管理费用率提升 1.4pct。
收入同比下降，酱油主力产品稳定增长。 3Q15 公司营收降 2.5%，主因在于食用油业务下滑； 估计 3Q15 酱油收入同比增 0%-5%， 增速下滑主要源于3Q15 减少了大包装产品生产， 而酱油主力产品仍保持稳定增长：估计面条鲜1-3Q 收入超 1 亿， 延续 1H15 高增长；原酿造单品规模 6-7 千万。公司持续推进大单品战略，升级转型聚焦高端酱油，预计年内面条鲜、原酿造可分别实现收入 1.4 亿、 1 亿，带动公司整体收入增长 3.6%。
3Q15 毛利率同比下降， 管理费用率提升， 估计年内主业利润难有亮眼表现。 3Q15 毛利率 27.6%，同比降 2.2pct， 原因可能一是新产能转固折旧增加制造成本，事是新品促销导致均价下降。 销售费用率同比降 2.6pct， 主要是节省了央视广告费用；管理费用率同比增 1.4pct，应是研发费用增加所致。往 4Q15看毛利率仍将走低， 费用压力将持续存在， 估计全年主业利润难有亮眼表现。
亐厨电商亏损在预期之中，后续推广效果仍待观察。 亐厨电商亏损在市场预期之中。 经过前期推广与宣传， 亐厨目前已在长沙拥有终端超 2000 家，用户约 120 万，实现日均流水约 100 万，初步形成平台效应。后续一方面完善平台品类及规模，另一方面将由区域向全国扩张。我们认为亐厨在长沙无竞争对手进展顺利，向一线城市发展时，受制于其他电商平台已抢先入驻，竞争压力可能加大，推广效果有待进一步观察。
盈利预测与估值： 根据三季报情况调低收入预测与投资收益假设， 下调 15年 EPS30%至 0.12 元，预计公司 15-17 年实现每股收益 0.12、 0.14、 0.17 元，同比分别增 4%、 15%和 21%，最新收盘价对应 PE 分别为 52、 45、 37 倍，考虑到大单品战略持续推进，公司近期筹划员工持股，经营动力将得到提升，维持“推荐”投资评级，未来外延式扩张落地可能成为估值提升的催化剂。
风险提示：销售进度不达预期与食品安全事件。
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