恒润股份(603985)：领先的风电法兰供应商 横向拓展轴承及齿轮业务
类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：张雷/陈明雨/黄华栋 日期：2021-06-10
投资要点：
公司系全球风电塔筒法兰重要供应商，业绩实现持续增长。公司专业生产辗制环形锻件、锻制法兰及其他自由锻件，产品主要应用于风电、石化、机械等多种行业。受益于风电行业高景气度，2017-2020年公司营业收入从7.41 亿元增长至23.85 亿元，3 年复合增长率为47.66%；归母净利润从0.91 亿元提升至4.63 亿元，3年复合增长率为72.20%。2021 年第一季度实现营业收入6.24亿元，同比增长61.31%。实现归母净利润1.39 亿元，同比增长177.68%。
风电装机稳步提升，大型化法兰产品供不应求。海内外风电装机需求稳健增长，预计2021-2025 年全球风电新增装机量分别为85GW、95GW、105GW、115GW、125GW，我国风电新增装机量预计分别为40GW、50GW、60GW、70GW、80GW。预计2025 年全球风电法兰市场空间有望达到236.3 亿元，2019-2025 年6 年复合增速7.24%；2025 年中国风电法兰市场空间有望达到151.2 亿元，2019-2025 年6 年复合增速14.76%。2016 到2020 年，金风科技6MW 以上的风机订单占比从0%提升至15%，风机大型化趋势明显，大型化法兰产品供不应求。
公司聚焦风电业务板块，法兰产品产销量快速提升。公司获得了维斯塔斯、通用电气、西门子歌美飒、阿尔斯通、艾默生、三星重工、韩国重山、金风科技、上海电气等国际国内知名厂商的合格供应商资质或进入其供应商目录。公司也是目前全球较少能制造7.0MW 及以上海上风电塔筒法兰的企业之一，同时公司已量产9MW海上风电塔筒法兰。2018-2020 年，公司辗制法兰销量分别为5.16 万吨、6.05万吨和8.19 万吨，同比增速分别为51.17%、17.15%和35.38%。
稳健扩张大型化法兰产能，横向拓展风电轴承及齿轮业务。公司拟非公开发行募集资金15.95 亿元，用于年产5万吨12MW 海上风电机组用大型精加工锻件扩能项目、年产4,000 套大型风电轴承生产线项目及年产10 万吨齿轮深加工项目。本次非公开发行有助于公司向大型风电机组精加工锻件业务扩张，为公司带来12MW 大型风电机组法兰生产制造能力，有益于公司向锻件产业链下游风电轴承及齿轮等高附加值产品延伸，丰富公司产品品种，形成公司整体产品规模和配套优势。
上调盈利预测，维持“增持”评级：国内领先的高端锻件供应商，横向拓展风电轴承及齿轮业务。考虑到风电装机需求超预期，公司大型化法兰产能扩张提速，我们上调公司2021-2022 年盈利预测，预计公司2021-2022 年归母净利润分别为5.10、6.36 亿元(上调前分别为2.42、3.14亿元)，新增2023 年盈利预测，预计2023 年归母净利润为7.74 亿元，对应EPS 分别为2.50、3.12、3.80 元/股，当前股价对应PE 分别为9 倍、7 倍、6 倍。我们选取风电塔筒环节的天顺风能、泰胜风能以及海缆环节的东方电缆作为同行业可比公司，2021 年行业平均PE 为10 倍，综合考虑成长性与一定的安全边际，给予公司2021 年行业平均估值10 倍，对应目前股价有11%的上涨空间。维持“增持”评级。
风险提示：全球风电装机需求不及预期；原材料价格上涨；新业务拓展不及预期。
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