2023年年报点评：23年风机出货略超预期，看好大型化提升优化盈利

金风科技(002202)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，2023年营收504.6亿元，同增8.7%；归母净利13.3亿元，同减44.2%。其中2023Q4营收211.4亿元，同增4.3%，环增104.9%；归母净利润0.7亿元，同增278%，环增644%。2023年毛利率为17.1%，同降0.5pct，2023Q4毛利率16.5%，同增5.4pct，环减1.6pct。
    23年风机外销13.8GW、略超预期、24年预计出货18-20GW。2023年风机及零部件收入329亿元，同增1%，毛利率6.4%，同增0.2pct。公司2023年外销13.8GW（我们预计出货16gw），同比-1%，其中Q4销4.9GW，同/环比-29%/+56%，测算Q4风机及零部件毛利率约8-9%，提升主要系毛利率较高的零部件交付较多所致（预计10%+）。分机型看，大型化不断推进，四季度6MW+机型占比继续提升，销2.9GW，占比59%，环增4pct；4-6MW机型销1.9GW，占比39%。公司预计2024年出货18-20GW，同增12%+。
    Q4交付旺季下订单总量环比略降4%、大型化占比持续提升。截至23Q4，公司总订单量达30.4GW，环比-4%，其中外部待执行订单20.71GW（4-6MW机型10.4GW，6MW+机型9.5GW）；外部中标未签订单为9.1GW（4-6MW机型3.9GW，6MW+机型5.2GW），整体6MW+机型达14.6GW，6MW+占比进一步升至49%，环增4pct。
    风场开发持续扩张、24年预计电站化产品收入有望超百亿。2023年公司风场投资与开发收入109亿元，同增58%，其中发电收入64亿元，同减7%、电站产品化收入约45亿元，整体风场业务毛利率47.3%，同降18pct，主要系新增电站产品化业务毛利率较低所致。2023年国内外自营风场权益并网新增1.79GW，同增3%，累计自营权益装机量7.3GW，同增3%，权益在建容量2.35GW，同比-11%。2023年公司转让风场1568MW（其中权益转让822MW/电站化转让超740MW），权益转让贡献投资收益17.2亿元，同增54%，2024年公司预计电站化产品收入有望超百亿。2023年公司国内自营风场平均发电小时数2441h，高于行业216h，持续保持高标准，彰显公司风机实力。
    风电后服务、水务业务规模继续增长、储能业务实现0-1。2023年风电服务实现营收52.4亿元，同减7%，其中后服务收入30.3亿元，同增23%，后服务容量约31GW，同比+10.2%。风电服务毛利率同降4pct至19.8%。2023年公司水务业务收入10.3亿元，同增14%，累计运营规模共计283.95万吨/日，同比持平。储能业务公司2023年实现0-1突破，建成3GWh产能，覆盖国内大储、工商储和国际场景，全年国内实现中标3-4GWh，跃居全国中标量前四。
    盈利预测与投资评级：基于风机大型化竞争加剧，我们下调2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年归母净利润15.1/18.3/20.2亿元（2024-2025年前值为20.1/24.0亿元），同增14%/21%/11%，对应PE21/17/16倍，维持“增持”评级。
    风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

铝产业链一体布局，深耕主业迈向全球

中国铝业(601600)
    主要观点：
    大型有色央企，铝产业一体化布局
    中国铝业是全球铝行业唯一拥有完整产业链的国际化大型铝业公司，业务包括三大核心主产业：铝土矿、氧化铝、电解铝；三个核心子产业：高纯铝、铝合金、精细氧化铝；三个配套产业：炭素、煤炭、电力。公司2023年收入/归母净利润分别为2250.71亿元和67.17亿元，同比分别-22.65%和+60.23%，收入下滑主要是公司减少了占比高但毛利相对较低的贸易业务，利润提升得益于电解铝成本优化以及公司降本增效、资产优化。2023年公司原铝、氧化铝收入分别为1253.12和535.26亿元，占收入比重分别为55.68%和23.78%；原铝和氧化铝板块贡献税前利润分别为112.43亿元和9.85亿元，我们认为伴随印尼、几内亚氧化铝项目积极推进，公司氧化铝板块的业绩仍具增长空间。
    行业供需错配，铝价仍具上行空间。
    原料端，国内铝土矿进口依赖度持续提升，2023年中国铝土矿产量为9300万吨，从几内亚进口铝土矿9931.5万吨，但海外政策和能源问题持续扰动原料供应，我们认为后续原料的稳定供应能力亦将成为铝企竞争力之一。供给端，电解铝目前中长期产能上限控制在4500万吨，新建产能均需置换原有产能指标，当前运行产能基本接近天花板，供给端增量有限。需求端，汽车和光伏行业用铝贡献需求增量：新能源汽车对于减重提升续航能力的要求更高，伴随新能源汽车的发展，轻质高强的汽车用铝型材或将持续替代；光伏装机量高增长带动光伏铝边框需求提升。
    重点项目持续释放，一体化优势凸显。
    铝土矿方面，公司国内铝土矿保有量第一，且持续拓展海外布局，几内亚博法矿资源量17.61亿吨，资源自给率高且禀赋优异，稳定可靠的铝土矿资源凸显公司一体化优势。中下游方面，未来两年公司铝产品持续投产：广西华昇二期200万吨氧化铝项目、青海分公司50万吨和内蒙古华云三期42万吨电解铝项目预期释放，重点项目有望带动分公司量利齐升。
    投资建议
    我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为80.43/96.69/111.78亿元，对应PE分别为15.79/13.13/11.36倍，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示
    铝价大幅波动；产能释放不及预期；下游需求不及预期等。

峨眉山23年报点评：客流提升明显，关注金顶索道扩容以及多元业务发展

峨眉山A(000888)
    事件：公司发布2023年年报。1）23年公司实现营收10.45亿元/-5.7%（同比19年，下同），归母净利润2.28亿元/+0.6%，扣非归母净利润2.33亿元/+3.8%；2）23Q4公司实现营收2.23亿元/-5.2%，归母净利润-0.34亿元，扣非归母净利润-0.26亿元。
    客流复苏带动主业增长，多元拓展贡献新看点。1）受益于国内旅游经济复苏，2023年峨眉山景区接待游客475万人次创新高，较22年+176.92%，较19年+19.3%，带动公司索道业务实现营收4.33亿元，较19年+18%；2）门票业务受管委会所托，20年起执行新收入准则将门票款中归属公司部分确认收入，因此23年实现营收2.74亿元，较19年-38.5%，同比22年上升206.11%；3）酒店业务依托复苏客流量以及多样化住宿需求，旗下红珠山宾馆、峨眉山大酒店、金顶大酒店以及成都峨眉山雪芽大酒店大力拓展客源市场，23年酒店业务实现营业收入1.87亿元，较19年+2.7%；4）此外，公司聚焦八个一产业发展格局，茶业板块优化管理产销流程，23年实现营收0.76亿元，同比22年+48.5%；演艺业务“只有峨眉山”经营好转，23年实现营收0.11亿元，同比22年+131%。
    毛利端来看，23年公司毛利率49.7%，较19年6.3pct，景区成本相对刚性，高客流大幅摊薄成本，索道业务毛利率81.5%，较19年+3.8pct，门票业务毛利率53.4%，较19年+27.4pct。费用端来看，期间费用率19.33%，较19年+3.42pct，其中销售/管理/财务费率分别为4.51%/14.43%/0.22%，较19年分别变化+1.42pct/+0.79pct/+1.04pct，销售费率增长源于职工薪酬和广告宣传费增加，管理费用基本与往期一致，财务费率增长源于22年同期中期票据兑付以及存款结构调整。归母净利率21.79%，较19年+1.37pct，其中子公司云上旅投计提资产减值准备1.56亿元。
    金顶索道改造有望提升运力，核心景区高峰瓶颈突破。公司拟投资3.5亿元改造升级金顶索道，金顶片区游客占比达90%，其中乘坐索道游客占比超80%，此项目完成后，金顶区域实际运力将提升50%，公司预计新索道成熟期年营收2.1亿元，净利润达1.3亿元，项目建设期18个月，我们认为有望增厚公司业绩。
    交通改善配合索道扩容，业绩有望进一步提振。川零公路峨眉段、成乐高速扩容项目乐山城区过境复线段分别于22年5月、23年5月建成通车，使得成都至峨眉山车程缩短。随着基础设施升级完善，结合金顶索道改造扩容，景区客流有望进一步增长。
    投资建议：春节峨眉山景区接待游客及门票收入较23年高基数增长分别增长44%/54%，短期来看，景区热度有望拾级而上，中长期来看，金项索道改造有望提高客流承载力，景区大交通环境改善有望带来客流增量，公司巩固传统主业、拓展新文旅业态，文旅转型升级可期。根据iFind一致预期，2024-2025年公司归母净利润分别为3.23/3.97亿元，3月29日收盘价对应PE分别为17/14倍。
    风险因素：项目建设不及预期，极端气候风险，景区收费标准调整风险。

2023年年报点评：海外业务表现亮眼，经营性现金流大幅增加

中国交建(601800)
    投资要点
    事件：公司披露2023年年报，实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润7587/238/217亿元，同比分别+5.1%/+23.6%/+58.2%；其中，单四季度分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润2110/76/64亿元，同比分别+18.3%/+130.1%/+402.5%。
    海外业务持续发力，经营质量有所提升：（1）分业务看，2023年公司基建建设/基建设计/疏浚业务分别实现营收6659/473/534亿元，同比分别+5.2%/-6.0%/+4.9%，毛利率分别为11.6%/18.5%/13.1%，同比分别+1.0/+2.0/-0.2pct；公司综合毛利率为12.6%，同比+0.9pct；基建建设业务收入增加且毛利率提升，主要由于海外业务和境内现汇项目贡献增加，项目管理水平提升，基建设计业务营收减少的同时毛利率增加主要是由于业务结构调整所致，2023年公司设计业务重组上市成功，专业化整合初步完成，定位拓展高端市场，业务转型升级进行时。（2）分地区看，2023年公司境内/境外分别实现营收6425/1162亿元，同比分别+3.1%/+17.8%，毛利率分别为12.9%/11.1%，同比分别+0.9/+1.0pct。公司积极推进国际化升维、高质量共建一带一路等，2023年海外业务在总营收中占比同比+1pct至15%。
    持续加强费用管控，净利率受毛利率改善、减值损失下降影响显著提升：（1）2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/2.5%/3.6%/-0.1%，同比分别+0.1/-0.2/+0.4/基本持平。公司费用管控得当，管理费用率有所压降，与此同时加大研发投入，多项卡脖子技术攻关取得实效和阶段性成果。（2）公司投资收益减少主要源于上年REITs发行取得一次性收益导致的基数效应，信用减值损失同比下降25.3%至68.9亿元，主要是由于应收账款及长期应收款损失减少所致；（3）公司实现归母净利润238亿元，同比+24.6%，归母净利率同比提升0.5pct至3.1%。
    经营性现金流大幅增加，长周期投资类项目显著减少。（1）2023年公司经营活动净现金流为120.7亿元（2022年为4.4亿元），收现比/付现比分别同比-0.2/-3.2pct，公司加强现金流管理、加大资产盘活力度，项目回款持续优化；公司经营+投资性现金流净流出为438亿元，同比少流出24亿元，公司近年来严控投资类项目总量，且久期结构向中短周期倾斜。（2）2023年公司净资产收益率为8.2%，同比+1.1pct，资产负债率为72.7%，同比+0.9pct。
    公司在手订单充足，海外订单增速强劲。公司2023年新签合同额为17532亿元，同比+13.7%，完成年度目标的103.5%，其中海外新签合同额同比+47.5%至3197亿元，占总新签合同额比重同比+4pct至18%，海外订单增长强劲，并且在“一带一路”共建国家实现新签合同额387.61亿美元；截至2023年末公司在手订单总量为34507亿元，在手订单充足。
    盈利预测与投资评级：公司是国内领先的特大型基础设施综合服务商，且作为建筑央企“走出去”的主力军将充分受益于“一带一路”发展机遇。公司紧盯国资委“一利五率”考核要求，经营质量持续提升，我们上调公司24-25年归母净利润预测至258/276亿元（前值为236/259亿元），新增26年归母净利润预测为294亿元，3月29日收盘价对应24-26年PE分别为5.4/5.1/4.8倍，维持“买入”评级。
    风险提示：“一带一路”提振海外业务不及预期；基建投资增速不及预期；国企改革推进不及预期。

成本抬升盈利受挫，产量恢复值得关注

山煤国际(600546)
    事件：2024年3月29日，山煤国际发布年度报告，2023年公司实现营业收入373.71亿元，同比下降19.45%，实现归母净利润42.60亿元，同比下降38.53%；扣非后净利润44.09亿元，同比下降38.23%。经营活动现金流量净额59.85亿元，同比下降58.07%；基本每股收益2.15元/股，同比下降38.57%。资产负债率为49.45%，同比下降9.21pct。
    2023年第四季度，公司单季度营业收入84.72亿元，环比上涨3.03%；单季度归母净利润2.64亿元，环比下降71.2%；单季度扣非后净利润3.37亿元，环比下降64.05%。
    点评：
    煤炭销售价格波动较小，成本上涨致使盈利受挫。2023年公司实现原煤产量3898.37万吨，同比下降4%；公司煤炭业务收入总额为237.98亿元，同比下降13%。公司商品煤销量3485.99万吨，同比下降6%。受益于公司高比例长协，公司商品煤销售均价682.66元/吨，同比下降7%。分煤种看，2023公司动力煤年均价507.96元/吨，较上年同期565.74元/吨下降10%，成本同比上升29%至190.86元/吨；冶金煤方面，公司2023年均值1248.07元/吨，较上年同期1136.40元/吨上升10%，吨煤成本上升较明显，由2022年的305元/吨上涨至2023年572.25元/吨，同比增长87%，销量2023年同比下降26%至822.88万吨。公司自产煤板块表观成本的大幅提升，或在一定程度上可归因于公司的会计口径调整。例如，公司或将原先计入煤炭贸易的部分费用如港杂费和铁路发运费，重新核算至煤炭成本中以致煤炭生产成本同比上涨较明显。另一方面，2023年公司冶金煤板块成本大幅上涨，售价在全年冶金煤市场波定期实现同比上涨，销量则同比有所下降。我们认为或是因为公司精煤战略引导下，原本冶金煤板块的混煤产品纳入动力煤板块统计口径，从而致使公司冶金煤板块经营数据变化较大。
    强化先进产能建设与资源接续。2023年，公司强化先进产能建设，优化生产组织，开展采掘衔接攻坚，鑫顺煤业和庄子河煤业实现竣工投产，需注意的是，公司制定2024年自产煤产量目标为不低于3300万吨，较2023年产量有较明显减量。我们预计公司或将继续推进河曲露天煤矿的产能核增手续，另一方面，公司也将继续强化资源接续，为争取后备煤炭资源做出一定准备。
    煤炭贸易毛利率小幅提升。2023年，公司贸易煤销量1764.54万吨，同比增长4.29%，其中进口煤928.75万吨。2023年公司煤炭贸易板块收入随煤炭价格降低而下降，但受益整体业务质量的进一步提升，煤炭贸易业务综合毛利率同比增加0.51pct至4.34%。整体看，公司煤炭贸易业务已处于相对稳定状态。
    相关费用集中在四季度支付致使公司单季度盈利受较大影响。2023年第四季度，公司单季度营业收入84.72亿元，环比上涨3.03%；单季度归母净利润2.64亿元，环比下降71.2%。从营业收入来看，公司四季度生产经营环节较三季度变化较小，我们认为公司利润下降的部分原因或是在四季度支付相关费用，如兑现上年度员工绩效以及办公场所变更后租赁装修等费用，及部分计提减值等费用在四季度集中处置。
    2023年公司分红率降至30%，2024-2026分红承诺不低于60%。2023年公司拟派发每股现金股利0.65元（含税），合计拟派发现金红利12.89亿元（含税），占2023年归母净利润的30.25%，以2024年3月29日股价计算，公司股息率为3.79%。而据公司2023年发布的《2024年-2026年股东回报规划》，规划期内各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的60%。
    盈利预测及评级：回顾2023年煤炭市场，我们认煤炭价格调整是市场波动的正常现象，煤炭需求对于长协价格仍有较强支撑，市场价格也不具备单边下行的条件。公司动力煤业务的高比例长协特点带来稳健向上预期，冶金煤业务或将受益经济复苏需求提升迎来盈利恢复。公司业绩有望稳中有增，且未来有望伴随板块估值提升迎来公司估值修复。我们预计公司2024-2026年归母净利润为39.82亿、41.27亿、43.20亿，EPS分别2.01/2.08/2.18元/股；我们看好公司的投资价值，维持公司“买入”评级。
    风险因素：国内宏观经济增长严重失速；安全生产风险；产量出现波动的风险。

恺英网络点评：增持、分红持续提振信心，看好公司未来长期发展

恺英网络(002517)
    投资要点
    事件：2024年3月27、28日，公司接连发布《关于实际控制人、董事长增持股份计划实施完成的公告》和《关于收到实际控制人、董事长2023年度及2024年内现金分红提议的公告》。
    实控人1亿增持计划已完成。2023年12月26日，恺英网络股份有限公司披露了实际控制人、董事长金锋先生拟增持公司股份的计划，金锋先生拟增持金额不低于10,000万元，实施期限为自增持计划披露之日起不超过6个月。自2024年3月7日至2024年3月27日，金锋先生累计通过集中竞价方式增持公司股份9,703,100股，占公司总股本的0.45%，累计增持金额约10999.96万元，本次增持计划已完成。
    实控人发布现金分红提议函。2024年3月28日，公司收到实际控制人、金锋先生《关于恺英网络股份有限公司2023年度及2024年现金分红提议函》，提议公司2023年度现金分红方案为：1、以公司2023年度实施权益分派时股权登记日登记的总股份扣除公司回购专用证券账户中的股份数量为基数，向全体股东每10股派发现金红利不低于1元（含税）。2、提议公司结合2024年实际经营情况，在满足公司实际资金需求的情况下开展2024年内分红，总金额不高于2.2亿元（含税）。
    持续巩固传奇奇迹赛道壁垒，拓展非传奇赛道提升中长期增长动力。根据第三方数据机构DataEye发布《传奇游戏专题研究报告》显示，传奇类游戏市场规模约为300亿元，公司依靠丰富的行业资源和资深的发行经验，同时传奇奇迹IP归属权明确，正版化率提升，公司在传奇奇迹品类的护城河将会更加深厚。同时公司加速横向布局新品类、包括斗罗大陆、盗墓笔记在内的IP产品以及小游戏，打造多维度的优质产品矩阵，提升中长期增长动力。
    盈利预测和投资建议：我们预测公司23-25年收入至43.49/53.11/63.93亿元，同比增长16.7%/22.1%/20.4%。我们预测归母净利润为14.61/17.50/19.84亿元，同比增长42.5%/19.8%/13.3%。我们看好现有的游戏产品储备，以及公司对小游戏赛道的布局。维持“买入”评级。
    风险提示：现有产品流水下滑，新品（包括VR）上线不及预期，行业竞争加剧。

2023年年报点评：扣非净利润增长33%；24年预计关联采购额上调27%

中航沈飞(600760)
    事件：公司3月29日发布了2023年年报，全年实现营收462.5亿元，YoY+11.2%；归母净利润30.1亿元，YoY+30.5%；扣非归母净利润29.1亿元，YoY+32.8%。公司业绩符合市场预期，业绩增长主要是销售产品增加以及公司持续推进低成本可持续发展工作等导致。
    业绩持续增长；盈利能力有所提升。单季度看，公司：1）4Q23实现营收116.2亿元，YoY+2.6%；归母净利润6.4亿元，YoY+13.9%；扣非归母净利润6.1亿元，YoY+24.0%。2）盈利能力方面，公司4Q23毛利率为11.2%，同比增长0.14ppt；净利率为5.8%，同比增长0.71ppt。2023年综合毛利率为10.9%，同比增长1.00ppt；净利率为6.5%，同比增长0.95ppt。
    费用管控能力提升；研发投入继续加大。费用方面，公司2023年期间费用率为3.7%，同比增长0.42ppt。其中：1）销售费用率0.03%，同比减少0.01ppt；2）管理费用率2.2%，同比增加0.02ppt；管理费用10亿元，同比增长12.4%，主要是管理咨询、股权激励等费用增加导致；3）研发费用率2.1%，同比增加0.33ppt；研发费用9.8亿元，同比增长31.9%，主要是公司加大了研发投入。
    截至4Q23末，公司：1）应收账款及票据94.2亿元，较年初增长170.2%，主要销售产品增加、期末未到期的承兑汇票增加导致；2）存货116.5亿元，较年初减少4.3%；3）合同负债67.1亿元，较年初减少70.0%，主要是前期预收款随产品销售在当期确认收入导致；4）预付款92.9亿元，较年初减少29.8%，主要是前期预付供应商的货款报账导致；5）经营活动净现金流为-43.9亿元，上年同期为26.8亿元，主要是购买商品、接受劳务支付的现金增加导致。
    拟募资42亿元用于搬迁、维修能力等建设；24年预计关联采购额上调27%。
    2023年12月26日，公司公告拟募资不超过42亿用于沈飞公司的搬迁、复材产线以及钛合金产线能力建设，以及提升吉航公司维修能力等，或有利于深化公司研/造/修一体化产业布局，同时降低资产负债率，增强抗风险的能力。关联交易方面，公司披露预计24年关联采购、接受劳务额316.2亿元（较23年实际发生额增长27.5%），主要是预计采购量增加，以及新区建设及任务量增多导致接受劳务需求增加；预计实现关联销售、提供劳务额19.4亿元（较23年实际发生额减少66.1%），主要是预计销售量减少；预计关联存款额由23年的260亿元增至275亿元。
    投资建议：公司是我国航空装备的整机龙头之一，近年来公司航空防务装备加速迭代跨越，研/造/修一体化产业布局不断深化，精益管理成效显著。我们预计，公司2024~2026年归母净利润为36.89亿元、44.99亿元、54.38亿元，当前股价对应2024~2026年PE为27x/22x/18x。维持“推荐”评级。
    风险提示：订单增长不及预期；供应链配套管理风险等。

2023年年报点评：矿价调整滞后拖累业绩，SQM投资收益大幅下滑

天齐锂业(002466)
    事件：2024年3月27日，公司发布2023年年报。1）2023年实现营收405.0亿，同比+0.1%，归母净利73.0亿元，同比-69.8%，扣非归母净利71.8亿元，同比-68.9%。单季度看，2023Q4实现营收71.0亿元，同环比-55.0%、-17.2%，归母净利-8.0亿元，同环比-109.8%、-148.7%，扣非归母净利-8.1亿元，同环比-109.9%、-151.3%。2）拟派发现金红利22.2亿元。
    锂盐价格快速下跌，矿价高位拖累冶炼端利润。1）价：由于产业链去库存及供需格局的转变，2023年锂价快速下跌，电碳均价25.6万元/吨，同比-47.3%，电氢均价27.2万元/吨，同比-41.9%；2）锂精矿产销及库存：2023年Greenbushes锂精矿产量152.2万吨（技术级7.5万吨），同比+12.9%，公司穿透持有Greenbushes26%股权，2023年权益产量39.8万吨，外售锂精矿84.5万吨（销售给雅宝81万吨），同比+11.3%，截至2023年底库存40.9万吨，同比+11.3万吨，我们预计2023年公司冶炼端消耗化学级锂精矿约52.4万吨；
    3）锂盐产销及库存：2023年锂盐自有产线产量5.1万吨，同比+7.3%，主要由于四川遂宁安居项目2万吨产能23Q4投产，销量5.7万吨，同比-2.5%，截至2023年底库存1.3万吨，同比+1.0万吨。4）矿价下跌滞后拖累业绩：2023年Greenbushes锂精矿定价模式为Q-1，23Q4锂精矿FOB价格高达3016美元/吨，公司包销Greenbushes的锂精矿高于其权益量，锂盐价格快速下跌而矿价下跌滞后，成本压力导致冶炼端利润受损。
    SQM投资收益大幅下滑，Q4投资收益为负主要由于Q3投资收益高估，Q4进行调减。2023年SQM锂盐销量17万吨，同比+8%，由于锂盐价格快速下跌，净利润141.4亿元，同比-48%，公司拥有SQM22.16%股权，2023年贡献投资收益31.3亿元。单季度来看，23Q4SQM锂盐销量5.1万吨，净利润约14.2亿元，理论上应贡献投资收益约3.1亿元。由于SQM季报发布时间晚于公司，公司季报中采用彭博社对SQM业绩的预测估算投资收益，由于Q3高估投资收益（Q3SQM实际投资收益约7.4亿元），公司Q4进行调减导致单季度投资收益合计约-0.2亿元。
    存货减值：2023年计提资产减值损失7.3亿元，同比+7.3亿元，其中Q4减值6.4亿元，主要由于锂价快速下跌，公司对锂盐锂矿存货计提减值。
    核心看点：1）控股全球第一大低成本锂辉石矿，参股全球第一大盐湖提锂企业SQM，矿端产能持续扩张：Greenbushes锂精矿成本优势显著，目前产能产能162万吨，52万吨建设中，预计25年年中投产，52吨产能规划中。SQM盐湖提锂产能全球第一，扩产项目稳步推进，有望持续贡献投资收益；2）锂盐扩产项目稳步推进：四川安居项目23年10月试生产，目前公司锂化合物产能8.9万吨，奎纳纳二期2.4万吨项目规划中，江苏张家港3万吨项目23H1已启动，计划2025年投产；3）精矿定价机制调整为M-1，冶炼端盈利有望边际改善：2024年开始，Greenbushes锂精矿定价模式由Q-1调整为M-1，虽然仍具有滞后性，但锂精矿CIF市场价已大幅下跌至1000美金/吨左右，矿价机制调整，矿价与锂盐价格更加同步，冶炼端盈利有望边际好转。
    投资建议：公司拥有全球优质锂矿、盐湖资源，随着矿价机制调整，冶炼端盈利有望改善，我们预计公司2024-2026年归母净利21.3、33.7和45.4亿元，对应3月29日收盘价的PE为37、23和17倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：锂价超预期下跌，国内外扩产项目进度不及预期。

2023年年报点评：23年盈利维持高位，固态电池正极实现装车

当升科技(300073)
    投资要点
    2023年公司实现归母净利润19.2亿元，同比下降14.80%，业绩符合预期。2023年公司营收151.27亿元，同比下降28.86%；归母净利润19.2亿元，同比下降14.80%；扣非净利润19.80亿元，同比下降14.86%；23年毛利率为18.06%，同比上升0.66pct。公司此前预告23年归母净利18.5-20亿元，处于预告中值，符合市场预期。2023年Q4公司实现营收25.84亿元，同比下降64.00％，环比下降37.62%；归母净利润4.33亿元，同比下降44.56%，环比下降23.56％，扣非归母净利润3.43亿元，同比下降49.38%，环比下降40.02%。
    23年三元出货6万吨以上，24年出货有望同增20%，铁锂开始放量。公司23年正极材料产量6.08万吨，同减6%，销量6.27万吨，同减1.2%，库存2174吨，较年初减少51%；其中三元正极23年出货6.1万吨左右，同减4%左右，Q4出货1.2万吨以上，受海外需求影响环减35%左右。公司23年底已建成11万吨产能，24年海外优势维持，同时将积极拓展国内市场，我们预计24年出货有望同增20%左右。此外，23年公司铁锂进入国内储能供应链，我们预计全年出货1-2k吨，攀枝花铁锂项目一期第一阶段4万吨于24年3月投产，我们预计24年铁锂出货2万吨左右，增量明显。
    23年单位盈利维持高位，24年国内占比提升预计盈利回落。盈利端，23全年单吨扣非利润仍维持3万元以上，同比下降10%左右，其中23Q4三元正极单吨扣非利润约2.8万元，环比下降5-10%，主要系产能利用率较低及海外客户占比降低所致；23Q4海外客户占比降至50%左右，24年考虑海外占比可能进一步下降，我们预计公司24年盈利回落至1万元/吨以内。此外23年铁锂及钠电业务营收1.3亿元，毛利率1%，形成一定亏损，预计24年铁锂规模提升可能减亏。
    固态正极已实现百吨级出货，配套清陶卫蓝等电池厂装车。23年公司实现了超高镍材料的高度单晶化，销量同比实现数倍增长，年内累计出货数百吨，持续提升在辉能、清陶、卫蓝新能源、赣锋锂电等固态电池客户的供应份额，产品已实现装车，并成功配套用于上汽集团、越南VinFast等全球一线车企固态车型上。钠电正极方面，公司积极布局不同体系钠电正极材料，出货量持续稳定增长，23年实现了海内外多家客户数百吨供货。
    盈利预测与投资评级：考虑海外客户需求较弱，我们下调2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润8.5/10.9/15.7亿元（原预期24-25年为14.8/18.1亿元），同比-56%/+28%/+44%，对应24-26年23x/18x/13xPE，考虑公司盈利仍好于市场平均水平，维持“买入”评级。
    风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

Q4业绩短期承压，全球市占率稳健增长

海信视像(600060)
    事件：2023年公司实现营业收入536.16亿元，同比+17.22%，实现归母净利润20.96亿元，同比+24.82%，实现扣非后归母净利润17.33亿元，同比+21.19%。若剔除合并乾照光电的影响，23年归母净利润同比+22.04%，扣非后归母净利润+23.69%。
    Q4公司实现营业收入143.89亿元，同比+8.79%，实现归母净利润4.68亿元，同比-18.25%，实现扣非后归母净利润3.75亿元，同比-35.26%。
    点评：
    海信系电视市占率稳步提升，新显示新业务增长表现出色。
    23年公司智慧显示终端/新显示新业务分别实现营业收入412.57/65.17亿元，分别同比+17.01%/+40.60%。
    智慧显示终端：23年智慧显示终端销量为2654万台，同比+5.21%。根据奥维睿沃数据，海信系全球市占率为13.23%，同比提升1.17pct，海信系国内零售额市占率为29.05%，同比提升3.43pct。海外市场方面，23年海信牌电视在北美市场零售量市占率达到12.76%；海信牌电视在德国、意大利、英国、法国、西班牙市场销量市占率分别同比提升3.1/4.4/3.3/1.0/2.0pct。
    新显示新业务：23年新显示新业务收入占比达到13.47%，同比提升2.04pct。海信激光电视全球出货量市占率达到49.49%。23年公司控股了乾照光电，进一步强化在产业链的战略布局，加快MiniLED、MicroLED等新技术的研发和产品推广。
    分地区来看，23年公司国内外收入分别同比+18.20%/+20.45%。
    Q4业绩短期承压，并表乾照光电影响新显示新业务毛利率。
    23年公司实现毛利率16.94%，同比-1.29pct，分业务来看，智慧显示终端业务/新显示新业务毛利率分别同比-1.35pct/-6.54pct，23年合并乾照光电在一定程度上降低了新显示新业务的毛利率。分国内外来看，中国境内/境外毛利率分别同比-3.10/-0.10pct，海外市场毛利率下降幅度较小。
    从费用率角度来看，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.93/+0.19/-0.11/+0.08pct，Q4各项费用率分别同比-0.76/+0.30/+0.20/+0.13pct，公司加强了对销售费用率的管控。虽然毛利率小幅下滑，但通过费用管控等措施，23年公司归母净利润率为3.91%，同比+0.24pct；Q4归母净利润率下滑1.08pct至3.25%。
    存货水平提高，经营性活动现金流净额减少。
    1）23年期末公司货币资金+交易性金融资产合计148.06亿元，较期初+24.42%；期末应收账款和票据合计96.75亿元，较期初+19.94%；23年期末存货合计58.31亿元，较期初+39.20%，主要系存货储备增加以及合并乾照光电所致；23年期末合同负债合计3.95亿元，较期初-23.60%。
    2）23年公司经营活动现金流净额29.28亿元，较22年同比-41.51%，经营性现金流净额额的减少主要系年度销售节奏变动影响，23年公司购买商品、接受劳务支付的现金明显增加，同比增长28.79%。
    分红率为50.16%。23年公司拟向全体股东每股派发现金0.8053元，现金分红总额为10.51亿元，分红规模再创新高，分红率为50.16%，较22年分红率进一步提升。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司24-26年实现营业收入611.26/670.62/721.57亿元，分别同比+14.0%/+9.7%/+7.6%，预计实现归母净利润25.28/29.83/34.03亿元，分别同比+20.6%/+18.0%/+14.1%，对应PE12.35/10.46/9.17x。
    风险因素：原材料成本大幅度波动、消费需求复苏不及预期、海外市场拓展不及预期等

Q4收入增速加快，经营性现金流显著改善

海信家电(000921)
    事件：2023年公司实现营业总收入856.00亿元，同比+15.50%，实现归母净利润28.37亿元，同比+97.73%，实现扣非后归母净利润23.55亿元，同比+160.07%。
    Q4公司实现营业收入207.01亿元，同比+21.13%，实现归母净利润4.11亿元，同比+12.66%，实现扣非后归母净利润2.93亿元，同比+124.88%。
    点评：
    H2境外收入增长亮眼，三电中国区签单总额同比高增。
    分地区来看，23年境内外公司分别实现营业收入490.35/279.24亿元，同比+15.04%、+12.28%，H2境内收入同比+11.83%，境外收入同比+29.75%。在海外市场，23年公司深化本地化建设，推进研产销协同，23年东盟区整体收入增长超20%，其中自有品牌业务同比增长超过70%。
    分产品来看，23年空调/冰洗/其他主营分别实现营业收入386.52/260.70/122.24亿元，同比+12.04%、+22.93%、+3.81%，H2各项业务分别同比+12.47%/+34.95%/+1.54%。
    23年公司中央空调业务收入同比+9.3%，利润同比增长20%，多联机市场份额达到20%，公司负责中央空调生产业务的青岛海信日立空调系统有限公司23年实现营收221.67亿元，实现净利润16.27亿元。家用空调领域，23年公司家空线上/线下零售额分别同比+41.4%/+14.3%，分别高于行业增幅26个点和10个点。
    23年公司汽车空调压缩机及综合管理板块实现收入90.5亿元，三电公司签单同比增长43%，中国区热管理系统核心配件业务签单总额同比增长242%。
    23年境内业务毛利率改善明显，Q4费用支出增加。
    23年公司实现毛利率22.08%，同比+1.40pct，Q4公司实现毛利率22.04%，同比+0.65pct。分产品来看，23年暖通空调/冰洗/其他主营业务毛利率分别同比+2.73/+1.58/+0.26pct；分地区来看，23年境内外业务毛利率分别同比+2.41/+0.77pct。
    从费用率角度来看，23年销售/管理/研发/财务毛利率分别同比-0.01/+0.23/+0.16/+0.01pct，Q4公司各项费用率分别同比+1.62/+0.75/+0.27/+1.01pct。Q4费用率有所提升，因此Q4公司实现归母净利润率1.99%，同比-0.15pct；全年公司归母净利润率为3.31%，同比+1.38pct。
    经营及营运资金周转改善，经营活动现金流净额大幅增加。
    1）23年期末公司货币资金+交易性金融资产合计181.31亿元，较期初+42.10%；期末应收账款和票据合计99.67亿元，较期初+27.62%；23年期末存货合计67.75亿元，较期初+3.38%；23年期末合同负债合计14.40亿元，较期初+25.77%，体现了未来较好的收入增长潜力。
    2）23年公司经营活动现金流净额106.12亿元，较22年同比+163.17%，经营性现金流净额大幅增加，主要系公司经营及营运资金周转改善所致。
    分红率为49.04%。23年公司拟向全体股东每10股派发现金10.13元，现金分红总额为13.91亿元，分红率为49.04%，每股分红金额较前3年均有所增长。
    盈利预测与投资评级：我们预计公司24-26年实现营业收入960.11/1062.12/1153.92亿元，分别同比+12.2%/+10.6%/+8.6%，预计实现归母净利润32.94/37.53/42.36亿元，分别同比+16.1%/+14.0%/+12.9%，对应PE12.82/11.25/9.97x。
    风险因素：原材料成本大幅度波动、消费需求复苏不及预期、海外市场拓展不及预期等

公司信息更新报告：资源铸盾，金价为矛，黄金龙头成长可期

山东黄金(600547)
    资源铸盾，金价为矛，黄金龙头成长可期
    2023年，公司实现营业收入592.75亿元，同比+17.83%，归母净利润23.28亿元，同比+86.57%。销售/管理/研发/财务费用营收占比分别为0.25%、4.23%、0.82%、2.64%，分别同比-0.10pct、-0.38pct、+0.03pct、+0.56pct。2024年金价中枢有望抬升，我们上调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为41.43、44.23、50.36亿元（2024-2025年前预测值分别为32.62、43.76亿元），EPS分别为0.93、0.99、1.13元，当前股价对应PE分别为28.2、26.5、23.2倍。公司资源禀赋优异，内生整扩带来量增，维持“买入”评级。
    内生整扩，矿产金产量稳步提升
    2023年，公司矿产金产量41.78吨，同比+3.10吨，增幅8.03%；原矿入选品位1.29克/吨（不含银泰黄金数据），同比+0.06克/吨；克金成本230.4元/克，同比+3.68%。矿产金主要增量来自于三山岛金矿（同比+5.74%）、西和中宝（同比+15.54%）采选产能扩建、金州金矿（同比+10.73%）生产系统优化、玲珑金矿（同比+69.15%）复产、贝拉德罗金矿（同比+6.37%）采剥总量增加、并购银泰黄金（+2.52t）等。2024年公司内生整扩继续进行，三山岛金矿采选产能扩建、玲珑矿区复产、焦家金矿整合有望增加产金量，银泰黄金（金产量100%口径并表）下属矿山也有望提供矿产金增量，2024年公司计划产金量不低于47吨。
    外延并购+挖潜增储，加强优异资源禀赋
    2023年公司成功完成银泰黄金控制权并购，通过二级市场增持股权至28.89%，竞拍获得甘肃大桥项目采矿权，推进燕山矿区矿权注入，加快西岭金矿探矿权的收购，公司全年完成探矿工程量48万米，投入探矿资金5.7亿元，探矿新增金金属量36.6吨，大幅增加了公司的资源储备，有效延长了矿山服务年限。截至2023年底，公司拥有黄金资源量1431吨，权益资源量1283吨；黄金储量546吨，权益储量455吨，此外公司控制子公司银泰黄金保有金金属量157吨。
    风险提示：公司产量指引落地不及预期，金价出现较大波动等。

2023年年报点评：贷款增长平稳，净息差韧性足

无锡银行(600908)
    事件：3月29日，无锡银行发布2023年年报，23年营收45.4亿元，YoY+1.3%；归母净利润22.0亿元，YoY+10.0%；不良率0.79%，拨备覆盖率523%。
    营收增速略有提升，利润增速有所放缓。23年无锡银行营收、归母净利润分别同比+1.3%、+10.0%，较23Q1-3分别+0.4pct、-6.2pct。盈利增速的放缓或源于银行调整了减值准备计提力度，23Q4单季度信用减值损失相较22Q4提升2亿元。
    拆分营收，净利息收入增长继续承压，23年净利息收入同比-0.8pct，增速较23Q1-3下降0.1pct，非息收入增速表现相对坚挺，中间业务收入23年同比-41.8%，主要受代理业务影响，但由于中收在非息收入中占比不高，故对整体增速的影响相对可控。其他非息收入保持较高增速，23年同比+23.4%，贡献主要来自交易性金融资产的处置收益。
    规模扩张平稳，普惠转型稳步推进。23年无锡银行总资产、贷款总额、存款总额同比分别+11.0%、11.2%、11.4%，增速保持向上态势。22年起，无锡银行贷款规模增速止住下行态势，我们判断一方面，是对公贷款仍保持一定投放力度，另一方面，普惠转型取得了良好成效，无锡本地民营经济较为发达，为公司“大普惠”转型提供有力支撑，23年普惠贷款余额同比+25%。
    净息差收窄趋缓。23年末净息差1.64%，较上半年微降2BP，较22年末下降17BP。拆解来看，资产端收益率延续下行趋势，23年贷款平均利率较23H1下降11BP。负债端的成本节约主要支撑净息差表现，23年存款利率较23H1下降4BP，主要来自储蓄定期存款。后续随着存款挂牌价调降效果的逐步显现，结合银行引导客户调整储蓄存款期限，负债成本有望继续向下。
    资产质量优异，拨备维持较高水平。23年末不良率0.79%，较22Q3末微升1BP，较22年末下降2BP，不良率绝对值较低，或反映公司风控水平较佳。23年末拨备覆盖率523%，拨备安全垫厚实，为利润增长提供有力支撑。
    投资建议：普惠转型良好，拨备维持高位
    无锡银行深耕本地，当地较好的经济基础为公司普惠业务转型提供有力支撑，普惠贷款投放有望保持较快增长；净息差韧性足，负债端积极调整存款结构，成本有望进一步降低；金融投资实力扎实，其他非息收入保持较高增速；资产质量优异，不良率低位运行，拨备安全垫厚实。预计24-26年EPS分别为1.10元、1.19元和1.29元，2024年3月29日收盘价对应0.5倍24年PB，维持“推荐”评级。
    风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

公司事件点评报告：低基数下业绩高增，经营提效拐点初现

煌上煌(002695)
    事件
    2024年03月29日，煌上煌发布2023年度业绩报告。
    投资要点
    业绩同比高增，主要系成本回落与费用下降提振
    公司2023年营收实现19.21亿元（同减1.7%），归母净利润0.71亿元（同增129.05%）。其中2023Q4营收3.40亿元（同增1.17%），归母净利润-0.30亿元（亏损同比减少）。2023全年毛利率为29.06%（同增0.9pct），其中2023Q4为30.69%（同增6.4pcts）。2023全年净利率为3.45%（同增2.46pcts），其中2023Q4为-9.39%（同比有所改善），盈利能力同比提升主要系公司成本改善带动毛利率提升以及费率管控得当。2023全年销售费率与管理费率综合看同比减少，分别同减1.43pcts与同增0.47pct。经营活动现金流净额2023为2.18亿元（同减43%）。
    千城万店战略稳步推进，经营提效拐点初现
    公司千城万店战略稳步推进，截止2023年末公司门店数量达4497家，其中直营门店262家，加盟店4235家，相较于2023Q3门店净减少120家。公司通过迁址、关闭等方式出清一些经营质量不佳的门店点位，整体门店质量已得到显著提升。我们判断2024年起关店率将逐步恢复到正常水平，省内外市场广阔、拓店空间仍大，未来门店数量有望实现稳步增长。
    盈利预测
    短期看公司同店收入情况受外部消费环境影响略微承压，但从中期维度看，我们看好公司2024年起经营重回正轨，门店呈现快速扩张态势，集中度持续提升。我们预计2024-2025年EPS分别为0.25/0.33元，当前股价对应PE分别为33/25倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、疫情拖累消费、成本回落不及预期，开店节奏不及预期等。

2023年报点评：营收利润同比增长，天台项目顺利推进

双箭股份(002381)
    事件:
    2024年3月27日，双箭股份发布2023年年度报告：2023年实现营业收入25.93亿元，同比增长11.03%；实现归母净利润2.42亿元，同比增加112.60%；实现扣非归母净利润2.31亿元，同比增长90.15%；销售毛利率20.75%，同比上升3.78pct，销售净利率9.40%，同比上升4.55pct；经营活动现金流净额为1.20亿元，同比下降27.54%。
    2023Q4单季度，公司实现营业收入7.38亿元，同比+15.66%，环比+12.84%；实现归母净利润为0.80亿元，同比+177.68%，环比+32.83%；经营活动现金流净额为-0.96亿元，同比下降1.75亿元，环比下降1.88亿元。销售毛利率为21.99%，同比上升0.83pct，环比下降0.97pct。销售净利率为10.95%，同比上升6.43pct，环比上升1.71pct。
    投资要点:
    2023年营收净利同比大幅提升，输送带销量持续上涨
    2023年，公司生产各类橡胶输送带8031.66万平方米，较上年度增长11.02%；实现营业收入25.93亿元，同比增长11.03%；实现归属于上市公司股东的净利润为2.42亿元，同比增长112.60%。2023年经营活动产生的现金流量净额较上年同期减少27.54%，主要系2023年销售商品、提供劳务收到的现金增长2.12亿元，增幅为11.87%，购买商品、接受劳务支付的现金增长3.01亿元，增幅为22.93%，其中由于承兑汇票最
    长付款期限的调整，2023年到期兑付的应付票据较上年增加1.31亿元。
    2023Q4单季度营收利润同比和环比均增长
    2023Q4公司实现净利润8083万元，环比增加2036万元，2023Q4实现毛利润1.62亿元，环比增加1213万元，费用方面，2023Q4销售费用为3241万元，环比增加623万元；管理费用为2749万元，环比增加293万元；研发费用为2308万元，环比减少238万元，财务费用为-394万元，环比减少633万元，主要是2023年定期存款到期取得的利息收入较上年同期增加所致。Q4的信用减值损失为-319万元，环比减少132万元。
    天台项目顺利推进，新项目投产将持续贡献增量
    公司全资子公司浙江台升智能输送科技有限公司投资7亿元建设的年产6000万平方米输送带项目一期已基本建设完成，接下来将进入试生产阶段，未来该项目投产将进一步提升公司产能，以提高市场占有率。公司投资3.55亿元建设的双箭科技大楼项目进展顺利。
    拓展新应用场景，长距离输送带替代传统公路运输
    近年来，由于国家对环保要求更加严格，以及企业自身节能增效的需求，使用输送带运输散货物料的方式得到了更多的应用。如使用输送带运输替代卡车运输优势明显，相对于卡车运输，输送带运输散货物料具有更安全、环保、节能以及高效的优势。因此，公司下游客户电力、水泥、钢铁、港口等行业近年来逐步建设长距离输送带项目，用于替代传统公路运输，未来长距离输送带需求将稳步提升。
    盈利预测和投资评级根据行业景气度，我们调整公司盈利预期，预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为3.11、3.99、4.98亿元，对应PE为10、8、6倍，考虑公司长期成长性强，维持“买入”评级。
    风险提示原材料价格波动风险；海运费持续上涨；产品需求不及预期；下游客户回款不及时；项目建设进度不及预期。
   

盈利能力持续提升，加速突破低碳能源产业

冰轮环境(000811)
    主要观点：
    公司发布2023年年报
    公司发布2023年年报，2023年全年实现营收74.96亿元，（+22.86%）；归母净利润6.55亿元，(+53.73%)；扣非后归母净利润为5.66亿元，(+50.49%)；基本每股收益0.88元，（+54.39%）；加权平均净资产收益率12.52%，（+3.37pct）。分红方面，公司向全体股东每10股派现金1.00元（含税），本次合计分红0.76亿元。
    公司利润率水平持续提升，海外市场持续发展
    公司盈利能力持续提升，2023年全年毛利率25.56%（+2.14pct），净利率8.87%（+2.45pct）。分行业来看，工业产品销售的营收占比从2022年的79.64%提升至87.08%，而其毛利率受LNG等工业行业制冷和压缩需求影响，产品具备强竞争力，较2022年提升3.94pct。分地区来看，公司较早布局海外市场，顿汉布什产品作为老牌欧美品牌，在离心机与螺杆机市场优势明显，近年来海外业务毛利率水平始终高于国内。2023年国内外综合毛利率水平均有提升，分别提升2.67pct和4.11pct。子公司在技术、装备与海外订单方面持续突破。同时，我们认为，公司未来海外市场营收和利润有望进一步提升，从而带动公司整体利润率提升。
    冷链行业景气度持续，加速研制低碳能源系统关键技术及装备
    工商业领域制冷景气度持续向好。在冷链领域：2021年发布的国家《“十四五”冷链物流发展规划》，计划建设约100个骨干冷链物流基地计划，截止2023年，已发布66个基地建设名单，未来两年仍有较多建设项目，且预制菜行业景气也将拉动冷链成长。在工业领域：大规模设备更新改造相关政策的逐渐细化，将有望提升下游石化、化工等行业需求。公司具备制冷和压缩行业内领先的技术实力，并在CCUS、氢能设备等领域有完善的布局，有望受益于未来行业的爆发。
    投资建议
    我们看好行业和公司长期发展，但考虑到去年四季度以来下游化工等行业的需求放缓，出于审慎原则，我们本次较大幅度下调公司的盈利预测：2024-2026年营业收入预测为79.2/88.1/98.5亿元（2024-2025年前值为101.0/120.4亿元），归母净利润调整为6.89/7.88/8.97亿元（2024-2025年前值为8.75/10.36亿元），以当前总股本7.64亿股计算的摊薄EPS为0.90/1.03/1.18元。当前股价对应的PE倍数为13/11/10倍，维持“买入”投资评级。后续建议重点关注国内大规模设备更新政策细则的逐渐落地对行业产生的积极影响。
    风险提示
    1）市场波动风险；2）原材料价格波动风险；3）汇率风险；4）应收账款回收风险；5）核心技术人员流失。

经营表现稳健，分红率维持高水平（更正）

苏泊尔(002032)
    事件：苏泊尔公布2023年年报。公司2023年实现收入213.0亿元，YoY+5.6%，实现归母净利润21.8亿元，YoY+5.4%；经折算，Q4单季度实现收入59.4亿元，YoY+14.4%，实现归母净利润8.2亿元，YoY+7.8%。我们认为，Q4苏泊尔外销业务明显改善，内销业务持续增长，Q4经营表现稳健。
    Q4外销延续明显改善态势：分区域来看：1）Q4苏泊尔内销经营表现稳健。据久谦数据显示，Q4苏泊尔线上销售额YoY-8.5%。考虑到线下消费市场持续复苏，且O2O下沉市场贡献增量，我们推断Q4苏泊尔线下收入同比有所增长，整体内销收入同比小幅提升。2）Q4苏泊尔外销收入同比高增。根据公司公告显示，公司增加2023年向SEB出售商品的关联交易额度至21336599959.2亿元，较上年实际发生金额增加26.7%。我们推断Q4公司外销收入同比大双位数增长。借助SEB的全球营销网络，苏泊尔外销收入有望持续增长。展望后续，公司持续优化渠道布局，不断推出创意产品，收入有望稳健提升。
    Q4单季毛利率同比明显改善：Q4苏泊尔毛利率为28.6%，同比+2.6pct。公司单季毛利率同比明显提升，主要得益于产品结构改善、直营占比提升及持续推进内部降本增效。
    Q4盈利能力同比小幅下降：Q4苏泊尔归母净利率13.8%，同比-0.8pct。Q4苏泊尔盈利能力小幅下降，主要因为2022年底子公司通过高新技术企业认定，企业所得税按照15%的税率进行一次性调整导致上年同期的综合税率较低，Q4单季所得税占收入的比例同比+2.2pct。后续，随着公司收入规模提升，改革成效持续体现，盈利能力有望逐步改善。
    Q4单季经营性现金流净额同比下降：苏泊尔Q4经营性现金流净流入8.7亿元，YoY-23.1%，主要因为Q4采购支出增加，购买商品、接受劳务支出的现金YoY+3.6%。公司Q4收现比为164.9%，收入质量较高，现金回款能力较强。
    分红率维持高水平：苏泊尔拟向全体股东每10股派发现金红利27.30元（含税），合计派发现金股利21.8亿元，分红率为99.8%，按2024年3月29日收盘价计算股息率为4.7%。公司分红率延续高水平（2022年分红率为166.7%），股息率较高。
    投资建议：苏泊尔是我国厨房小家电的领军企业，品牌影响力保持领先。长期来看，公司产品结构和销售渠道不断优化，且持续受益于母公司SEB集团的全球订单转移，收入和业绩有望保持快速增长。预计公司2024年~2026年的EPS分别为3.05/3.52/3.95元，维持买入-A的投资评级，给予公司2024年22倍动态市盈率，相当于6个月目标价67.13元。
    风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，人民币大幅升值。
   

中药和原料药带动业绩提升

丽珠集团(000513)
    事件：
    丽珠集团发布2023年年报，全年实现收入124.30亿，同比下降1.58%，实现归母净利润19.54亿，同比增长2.32%，实现扣非归母净利润18.81亿，同比增长0.05%，业绩符合预期。公司公布2023年利润分配预案，拟每10股派现金股利13.5元（含税）。
    原料药和中药业务带动业绩提升
    分业务看，2023年公司化学制剂实现收入65.71亿（同比-6.13%），原料药实现收入32.53亿（同比+3.70%），中药制剂实现收入17.45亿（同比+39.19%）。中药和原料药为本期的主要业绩驱动力，参芪扶正在基层市场放量、抗病毒颗粒在零售药店与线上两大终端增长加速，原料药业务则依靠高端抗生素和宠物药带动。化学制剂收入有所下降，主要是消化道类产品本期收入下降16%所致。
    看好公司自有创新和产品引进带来的改善
    本期由于有大额资产减值拖累业绩。丽珠集团产品丰富，艾普拉唑医保续约成功，并新增溃疡出血的预防的医保适应症；曲普瑞林微球、托珠单抗上市，阿立哌唑微球已申报生产，IL-7A/F单抗于2023年8月启动银屑病III期临床，重组人促卵泡素、司美格鲁肽也处在III期临床阶段；产品引进方面引入P-CAB、心血管领域创新药凝血酶抑制剂。此外，丽珠的原料药国际化注册认证有望为收入带来贡献。
    盈利预测、估值与评级
    基于疫苗和原料药业务的进展，我们调整预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为131.63/139.47/148.75亿，同比增速分别为5.90%/5.95%/6.66%，归母净利润分别为21.99/24.64/27.15亿，同比增速分别为12.55%/12.07%/10.16%，EPS分别为2.37/2.66/2.93元/股，3年CAGR为11.59%。公司布局高壁垒药物，参照可比公司估值，我们给予公司2024年19倍PE，目标价45.12元，维持“增持”评级。
    风险提示：艾普拉唑销售低于预期；原料药拓展低于预期；微球产品获批不及预期；自免和减肥市场竞争加剧的风险
   

业绩短期承压，新产能顺利投放

华鲁恒升(600426)
    核心观点
    公司2023年业绩同比下滑，短期承压。公司发布2023年年度报告，2023年营收272.6亿元（同比-9.9%），归母净利润35.8亿元（同比-43.1%），扣非归母净利润37.0亿元（同比-42.3%）；其中2023Q4单季度营收79.1亿元（同比+9.4%，环比+13.3%），归母净利润6.5亿元（同比-14.1%，环比-46.7%），扣非归母净利润8.0亿元（同比-14.5%，环比-33.9%）。2023Q4销售毛利率为17.8%（同比-0.9pct，环比-6.6pct），销售净利率为8.8%（同比-1.6pct，环比-8.6pct）；销售、管理、研发、财务费用率分别为0.3%、1.3%、1.7%、0.4%，总费用率3.6%（同比+1.0pct，环比-0.03pct）。
    2023年公司主营产品产销量均同比提升。得益于新项目投产及技改扩能，2023年公司主营产品产销量均同比增长。2023年公司新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品产量分别为394.8/356.7/52.4/75.5万吨（同比+30%/+15%/+17%/+29%），销量217.9/326.0/52.2/71.5万吨（同比+20%/+15%/+9%/+24%）。
    2023年公司产品及原料价格均同比下降，肥料、有机胺、醋酸及衍生品毛利率均同比下降。2023年化工行业面临需求偏弱、供给过剩的挑战，行业景气下降，企业盈利能力承压。2023年公司主要产品尿素、己内酰胺、己二酸、DMF、醋酸、碳酸二甲酯价格范围分别为1810-2940、7650-12740、7400-10000、3600-6900、2260-4300、3190-6120元/吨，受市场供给过剩等因素影响，产品价格均同比降低；主要原材料原料煤、苯、丙烯价格范围分别为710-1290、5420-7820、5340-6840元/吨，受市场供需及原油价格等因素影响，价格均同比降低。2023年公司新能源新材料/肥料/有机胺/醋酸及衍生品营收分别为154.76/56.76/26.75/20.52亿元（同比+5.6%/+2.9%/-55.4%/-2.6%，占比57%/21%/10%/8%），毛利率分别为17.24%/35.07%/12.87%/20.95%（同比+1.9/-4.3/-44.1/-10.0pct）。
    新项目进展顺利，产能增量逐渐释放。2023年，荆州基地一期项目建成投产，德州本部高端溶剂、等容量替代3×480t/h高效大容量燃煤锅炉等项目顺利投产，尼龙66高端新材料一期项目如期推进。
    风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。
    投资建议：考虑公司主营产品受到产能过剩、需求偏弱等因素影响，盈利能力处于较低水平且短期改善幅度有限，我们下调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，即2024-2026年归母净利润预测为44.4/47.5/49.9亿元（原2024-2025年预测值为58.6/75.8亿元），对应EPS为2.1/2.2/2.4元，对应当前股价PE为12.5/11.7/11.1X，维持“买入”评级。

公司事件点评报告：自主选择类产品带动业绩高增长

诺泰生物(688076)
    事件
    诺泰生物股份发布公告：2023年公司实现营业收入10.34亿元，较上年同期增加58.69%；归属于母公司所有者的净利润1.63亿元，较上年同期上升26.20%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润1.68亿元，较上年同期上升102.31%。
    投资要点
    自主选择类产品贡献主要营收
    公司2023年Q1-Q4分别实现营收2.08、1.93、3.09、3.24亿元，同比均增速较快，主要系公司获得司美格鲁肽、利拉鲁肽等原料药的FDA First Adequate Letter，具备满足制剂端客户申报需求优势，制剂端高需求增长带动公司原料药增长迅猛；同时2023年流感高发，带动公司磷酸奥司他韦胶囊需求激增。原料药及流感药物的销售带动公司自主选择产品板块表现亮眼，2023年实现营业收入6.29亿元，较上年同期增长145.48%。
    多肽扩产+BD团队建设，公司中长期发展确定性增强
    产能建设方面，公司106车间多肽原料药产品技改项目预计2025年底多肽原料药产能将达数吨级，司美格鲁肽等多个长链修饰多肽原料药的单批次产量已达10公斤以上，在CDE登记的五家司美格鲁肽原料药企业中，公司是唯一一家包装规格达到1kg/袋的企业。公司持续加强BD团队建设，2023年公司：与国内某知名生物医药公司签署GLP-1创新药原料药CDMO合作；签署司美格鲁肽注射液欧洲区域战略合作协议，双方销售分成以实现双赢；签署口服司美格鲁肽原料药拉丁美洲区域战略合作协议；与欧洲某大型药企成功签约合同总金额1.02亿美元CDMO长期供货合同，将于2024年开始阶梯式供货。
    盈利预测
    预测公司2024-2026年收入分别为14.10、20.20、28.80亿元，归母净利润分别为2.32、3.70、4.45亿元，EPS分别为1.09、1.74、2.09元，当前股价对应PE分别为48.6、30.4、25.3倍。公司为GLP-1多肽药物的上游供应公司，司美格鲁肽已获得FDA First Adequate Letter，可满足制剂端客户申报需求，随着制剂端的需求不断增长，预计会带动公司的业绩高增长，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
    风险提示
    原料药需求下降风险，流感疫情波动风险，技术升级风险、行业竞争加剧风险和政策波动风险等。

公司事件点评报告：餐饮端势能释放，扩产保障订单供应

日辰股份(603755)
    事件
    2024年03日29日，日辰股份发布2023年年报。
    投资要点
    低基数下四季度同比高增，盈利能力基本稳定
    2023年公司总营收3.59亿元（+16%），归母净利润0.56亿元（+11%），市场弱复苏下，公司通过新品开发与渠道挖掘实现稳健增长。其中2023Q4公司总营业收入0.94亿元（+24%），归母净利润0.15亿元（+55%），四季度高增主要系冬调旺季放量叠加2022年同期低基数所致。2023年公司毛利率为38.76%，同比-1pct，主要系低毛利产品结构占比提升/综合成本增加所致，未来公司优先规模扩张，毛利率将保持稳定；销售费用率/管理费用率分别为7.87%/8.80%，分别同比+0.3pct/-2pct，管理费用保持稳定，规模效应下费用率下降，前期C端费投大但反馈弱，后续公司费投将更加稳健，综合来看，公司净利率为15.70%，同比-1pct。
    餐饮端客户持续开发，产能释放保障市场供应
    产品端，大客户开发夯实酱汁产品竞争力，产能爬坡解决订单供应。2023年公司酱汁类调味料营收为2.67亿元（+16%），公司自2022年底与百胜重新建立合作关系，目前参与两类短保品供应，后续公司重点对接百胜，增强酱汁类调料竞争力；粉体类调味料/食品添加剂营收分别为0.88/0.03亿元，分别同比18%/-27%。公司目前产能已达瓶颈，部分订单无法承接，嘉兴产区预计2024Q3试生产（包含甜味、辣味等产线），其他定增项目不断推进，后续公司可根据订单进度释放产线，满足订单供应。渠道端，餐饮端受益于行业修复，C端承压拉低经销商渠道营收。2023年餐饮/食品加工营收分别为1.64/1.35亿元，分别同增39%/10%，主要受益于大B餐饮修复，品牌定制/直营商超/直营电商/经销商营收分别为0.45/0.02/0.02/0.11亿元，分别同比-15%/-3%/137%/-13%，品牌定制受大客户经营波动影响同比下降，C端消费较弱拉低经销商渠道营收，2023年底公司零售经销商109家，较2023年年初增加9家。分区域看，2023年华东/华北/东北/华中/华南/其他地区营收分别为2.48/0.63/0.16/0.17/0.12/0.03亿元，分别同比15%/14%/8%/93%/13%/-9%。
    盈利预测
    我们看好公司产品结构持续优化，短期内产能释放提升公司订单承接能力，中长期渠道结构持续优化、中型餐饮客户稳定开拓、新品类导入有望为公司利润率上行提供坚实支撑。根据年报，预计2024-2026年EPS分别为0.75/0.98/1.23元，当前股价对应PE分别为28/21/17倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行、消费复苏不及预期、区域扩张不及预期、C端开拓不及预期、产能建设不及预期、股权激励完不成风险等。

空悬与智能化业务发力，构造第二增长曲线

保隆科技(603197)
    汽车零部件龙头基本盘稳固，发力空悬与智能化业务
    公司通过多年内生外延拓展，目前产品线涵盖气门嘴、平衡块、TPMS、排气系统管件传统业务，市占率稳居全球前列。公司布局新兴业务包括空气悬架、传感器、ADAS等，受益于汽车智能化浪潮，进入快速发展阶段。根据公司业绩预告，预计2023年全年归母净利润3.6亿元-4.3亿元，同比增长68.12%-100.81%，扣非归母净利润2.8亿元-3.5亿元，同比增长235.68%-319.60%。经测算，预计23Q4公司实现归母净利润0.21亿元-0.91亿元，实现扣非归母净利润0.03亿元-0.73亿元。公司2023年业绩大幅增长，主要系传统业务进一步获取市场份额并保持良好的盈利能力，新兴业务迎来放量增长。
    国产替代空气悬架市场空间大开，产能扩张强化核心竞争力
    空气悬架在车辆安全性、驾乘舒适性和能耗经济性等诸多方面呈现优特性，已成为蔚来ES8、ET7，理想L9、L8、L7，小鹏G9等系列的标配，随着空悬国产化带来价格下探进入20-30万元车型区间，有望成为中高端车型增量配置。根据盖世汽车数据，2023年国内标配空气悬架的新车销量56.4万辆，搭载量同比+137%，渗透率2.7%，同比+1.5pct，在渗透率提升至15%的情况下，预计2025年市场规模有望达到378亿元。公司作为空悬国产化先行者，具备整个系统集成的开发能力、控制器硬件开发能力，市场占有率不断提升，2023年市场份额达到20.7%，同比+4.2pct。公司对智能悬架系统制造扩能，规划空悬产能2285万支/年，规模效应下公司盈利能力与市占率有望进一步提升。
    汽车智能化趋势下，传感器与ADAS业务有望迎来放量
    传感器作为高阶智驾的感知层，向决策层提供准确、及时、充分的信息。公司通过自研和并购覆盖40余种传感器产品，涉及压力、光学、速度、位置、电流、加速度/偏航率等六大领域，受益于汽车电子化程度不断提高以及智能驾驶级别升级，单车对环境感知传感器需求量有望持续攀升。公司布局智能驾驶业务，依托视觉传感器、雷达起步，在双目视觉、毫米波雷达、域控等领域持续发力，2023年以来，公司路面预瞄系统、800万像素摄像头、4D毫米波雷达、AK2超声波雷达等产品定点落地，传感器及ADAS业务增量可期。
    盈利预测
    预计公司2023-25年实现营收59.43亿元/78.34元/98.50亿元，归母净利润3.94亿元/5.46亿元/7.18亿元，对应市盈率25X/18X/14X，首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示
    产能扩张不及预期，竞争格局加剧，空悬渗透率不及预期，汽车销量不及预期

业绩快速增长，AI赋能跨境社交电商增长

吉宏股份(002803)
    事件：吉宏股份披露2023年年报：23年公司实现营业收入66.95亿元/同比+24.53%，实现归母净利润3.45亿元/同比+87.57%，毛利率46.66%/+5.97pct，净利率4.96%/+1.77pct；23Q4营业收入17.64亿元/同比+22.59%，归母净利润0.24亿元/+260%，计提员工奖金及股权激励摊销影响表观业绩。
    跨境社交电商业务实现营收42.57亿元/同比+37.02%，毛利率63.31%/+3.82pct;公司通过AI算法分析海外市场、描绘用户画像，并进行智能选品、精准定位客户群体，在国外社交网络平台上精准推送独立站广告进行线上B2C销售；自主研发运营管理系统并持续更新迭代“Giikin”平台，贯穿业务全流程。据灼识咨询，以2022年在亚洲从事社交媒体电商业务收入为口径，公司在中国B2C出口电商公司中排名第二，市场份额为2.2%。
    中长期将持续挖掘电商业务增长点：1）加强品牌建设，孵化自有品牌：通过营销数据共享和技术赋能，公司已打造品牌包括SENADA BIKES、Veimia、Konciwa及PETTENA；2）“独立站+社交媒体”的跨境社交电商经验助力品牌出海，打造吉喵云跨境电商SaaS服务平台，为卖家提供选品、建站、营销、支付、仓储、物流、客户管理等全链路一站式服务。
    包装业务实现营收20.97亿元/同比+5.75%，毛利率19.2%/+3.44pct，其中纸盒纸箱占比最大，实现13.46亿元/-2.65%。作为中国领先的纸制快消品包装解决方案公司，按收入计，公司2022年在中国纸制快消品销售包装解决方案公司中排名第一，市场份额为1.1%。
    盈利能力：23年公司毛利率46.66%/+5.97pct、销售费率34.99%/+5.68pct、研发费率2.12%/-0.64pct，实现管理费率3.35%/+0.49pct，财务费率0%/-0.14pct。
    投资建议：随着东南亚新兴电商市场呈现较强的韧性与活力，公司作为东南亚地区跨境社交电商龙头企业，有望基于良好的跨境社交电商运营模式和数字化系统优势形成长远发展。根据同花顺一致预期，公司24/25/年净利润分别为4.89/6.00亿元，对应2024年3月29日收盘价分别为13.66/11.12倍。
    风险提示：技术拓展不及预期、行业竞争加剧、汇率风险、海外政策风险

公司事件点评报告：高股息支撑市场信心，嘉速扬帆提速起航

重庆啤酒(600132)
    事件
    2024年03月29日，重庆啤酒发布2023年度业绩报告。
    投资要点
    费率管控得当，支撑盈利水平
    公司2023年营收148.15亿元（同增5.53%），归母净利13.37亿元（同增5.78%）；其中2023Q4营收17.86亿元（同减3.76%），归母净利-0.07亿元（2022Q4同期盈利0.81亿元）。毛利率2023全年为49.15%（同减1.33pct），其中2023Q4为48.79%（同减6.79pcts）。净利率2023年全年为18.30%（同减0.12pct）。2023年销售费率17.10%（同增0.53pct），管理费率3.34%（同减0.47pct），费率整体管控得当。
    销量稳健增长，吨价同比持平
    分产品来看，2023高档啤酒（消费价格8元及以上产品）营收88.55亿元，同增5.18%；主流啤酒（4-8元产品）营收52.97亿元，同增5.64%；经济型啤酒（4元以下产品）营收2.90亿元，同增10.06%。分区域来看，2023年南区营收43.34亿元，同增13.74%；中区营收60.84亿元，同增3.01%；西北区营收40.23亿元，同增1.10%。量价拆分来看，2023啤酒销量299.75万千升，同增4.93%，其中高档/主流/经济型啤酒2023年销量分别增长3.98%/5.97%/3.80%；公司2023全年实现平均吨价4942.40元/千升，同增0.57%。
    盈利预测
    嘉士伯集团在原定的“扬帆27”五年计划的基础上通过增加对选定增长动力的投资和支持，提高了增长目标，进入了“嘉速扬帆”的新阶段。公司年报公布拟每10股派息28元，折算股息率约4.3%，给公司股价带来支撑。公司产品矩阵布局多元，且品牌力优势仍然明显，随外部经营环境转暖有望恢复量价齐升态势。但短期受外部经济环境影响，高端产品增长降速，平均吨价增长承压，盈利能力增长速度有所放缓。我们下调短期盈利预测，预计公司2024与2025年EPS分别为2.98/3.30元，对应PE分别为21.7/19.5倍，基于公司中长期发展的广阔空间，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、成本下降幅度不及预期、渠道拓展与终端动销不及预期等。

事件点评：拟10亿元投建三江源智算中心，算力建设再加速

中贝通信(603220)
    事件：3月29日，公司公告与西宁（国家级）经济技术开发区管委会签署合作协议，拟投资10亿元建设“青海三江源国家绿色智算算力调度平台项目”。
    公司拟10亿元投建三江源智算算力调度平台，算力建设再加速。本期项目投资建设“万卡级别”大规模算力调度平台，建成后算力规模将达到5000P FLOPS@FP16，搭建成国内先进的算力调度平台，可以充分发挥算力的VPC复用及调度。回顾2月7日，公司公告拟投资智算中心建设项目，投资金额不超过30亿元，建设地点拟在青海、山西等多地，项目建设周期2年。此次与西宁经济技术开发区签署的合作协议是公司智算中心建设项目的重要组成部分，有利于公司充分享受当地固定资产投资、科技研发、人才培养引进、招商引资等方面优惠政策，提升公司核心竞争力。
    “适度超前建设算力”，多地加快算力产业建设。3月8日工信部部长提出，适度超前建设5G、算力等信息设施。近日南京/北京/青海/上海等地相继出台算力产业发展行动方案或促进绿色算力产业发展等相关具体措施，提升算力供给及推动产业落地：《南京市推进算力产业发展行动方案》提出，到25年南京市算力产业规模突破3500亿元，力争到25年，打造3家规模超100亿元的领军企业，培育5家规模超50亿元、20家规模超10亿元的龙头企业；北京数据基础制度先行区于今年3月26日揭牌，3500P新增算力部署就位，将为大模型企业提供算力、数据一体化服务，强化人工智能关键要素供给；青海省数据局计划到25年，青海省数据中心标准机架规模超过10万架，算力规模稳步扩张，总规模超过2.06EFLOPS；上海提出到25年本市智能算力规模超过30EFlops，占比达到总算力的50%以上，新建智算中心国产算力芯片使用占比超过50%。
    公司响应积极国家号召，全国算力中心多点开花且推动国产算力部署。公司将智算算力服务作为新基建业务发展重点，据23年11月投资者关系活动记录表，规划中的智算中心共4个，包括中贝武当智算集群、青海数据中心、内蒙移动机房或乌兰察布机房、合肥智算中心。武当智算集群已于23年10月20日上线提供算力服务；公司已与内蒙古移动达成合作意向，改造现有移动数据机房，为京津冀环渤海区域客户提供算力服务；据公司公众号，合肥智算中心规划分三期建设，总投资50亿元，规划占地共计500亩，带宽资源5000G，全年PUE值1.17，23年12月4日中贝三江源算力集群第一批算力服务正式上线运行，公司已开展三江源国家大数据基地二期。公司国产算力部署持续推进落实。2023年10月公司宣布和华为开展算力合作，加入华为根技术生态联盟，为华为鳃鹏/异腾生态算力领域一体机合作伙伴，与超聚变正式建立战略合作关系。
    投资建议：“适度超前建设算力信息设施”背景下，智算中心建设未来将加速，同时算力国产化持续推动，公司作为龙头之一有望受益，预计公司23-25年归母净利润分别为1.91/2.56/3.13亿元，对应PE倍数为60/45/37x。维持“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争加剧；AI服务器供应端不确定性；项目进展不及预期等。

公司深度报告：国产服务器电源龙头，有望充分享受AI服务器红利

欧陆通(300870)
    本期内容提要:
    核心逻辑：公司长期深耕开关电源领域，以电源适配器为基本盘，2021年进行股权激励，大幅增加研发投入，并于2023年在高功率服务器电源上取得突破。后因充电桩海外政策使得销售拓展遇到瓶颈，公司于2023年底将充电桩业务剥离，未来重点发展服务器电源业务。我们认为欧陆通的成长性来自于：1）AI服务器快速发展可能带来AI服务器电源的量价齐升，对服务器电源的功率、散热、PUE等性能提出了更高要求，欧陆通是少数能量产高功率服务器电源的内资厂商，有望充分享受行业发展红利；2）配件国产化的客观需求，服务器行业正处于产业转移、国产替代的转型期，公司是内资厂中的领军者，技术水平领先，有望充分享受国产替代红利；3）消费电子等行业的需求回暖，电源适配器的下游行业如笔记本电脑等已面临2021年以来的持续下滑，TrendForce等第三方机构预测2024年有望迎来复苏，公司有望充分享受电源适配器下游行业复苏红利。
    服务器电源：国产替代进行时。数字经济时代，全球数据量高速增长，驱动全球算力需求快速增长，服务器行业迎来快速增长。服务器电源领域，台资企业台达电子和光宝科技为主要供应商，服务器核心配件国产化是发展趋势。以中国电信AI算力服务器（2023-2024）集中采购项目为例，据C114通信网，该次AI服务器集采中G系列服务器国产化率超47%，我们认为服务器电源作为服务器配件正在国产替代进行时，欧陆通作为国内领先的服务器电源厂商有望受益。
    AI服务器发展，欧陆通有望充分受益。AI服务器与普通服务器在硬件架构等方面存在诸多区别。随着AI产业化加速发展，全球及国内AI服务器均快速增长，对服务器电源功率提出更高要求。欧陆通高功率服务器电源能够应用于大模型AI服务器，研发技术和产品已处于国内领先水平，比肩国际高端水平，是市场上少数能实现高功率服务器电源量产的电源供应商，有望在AI服务器发展浪潮中充分受益。
    盈利预测与投资评级：欧陆通是电源行业龙头，未来有望充分受益于：1）服务器配件行业国产替代趋势；2）AI服务器大力发展，公司作为少数内资高功率服务器电源供应商有望受益；3）电源适配器下游需求回暖。我们预计公司2023-2025年营收为29.70/36.80/45.67亿元，同比增长9.9%/23.9%/24.1%；归母净利润为1.98/2.28/3.12亿元，同比增长119.5%/15.1%/36.9%，其中2023年有1.38亿投资收益为转让充换电设置电源模块业务。当前股价对应24年PE19.6x。我们维持“买入”评级。
    风险因素：原材料价格波动风险；汇率风险；AI服务器进展不及预期风险。

经营表现稳健，分红率维持高水平

苏泊尔(002032)
    事件：苏泊尔公布2023年年报。公司2023年实现收入213.0亿元，YoY+5.6%，实现归母净利润21.8亿元，YoY+5.4%；经折算，Q4单季度实现收入59.4亿元，YoY+14.4%，实现归母净利润8.2亿元，YoY+7.8%。我们认为，Q4苏泊尔外销业务明显改善，内销业务持续增长，Q4经营表现稳健。
    Q4外销延续明显改善态势：分区域来看：1）Q4苏泊尔内销经营表现稳健。据久谦数据显示，Q4苏泊尔线上销售额YoY-8.5%。考虑到线下消费市场持续复苏，且O2O下沉市场贡献增量，我们推断Q4苏泊尔线下收入同比有所增长，整体内销收入同比小幅提升。2）Q4苏泊尔外销收入同比高增。根据公司公告显示，公司增加2023年向SEB出售商品的关联交易额度至59.2亿元，较上年实际发生金额增加26.7%。我们推断Q4公司外销收入同比大双位数增长。借助SEB的全球营销网络，苏泊尔外销收入有望持续增长。展望后续，公司持续优化渠道布局，不断推出创意产品，收入有望稳健提升。
    Q4单季毛利率同比明显改善：Q4苏泊尔毛利率为28.6%，同比+2.6pct。公司单季毛利率同比明显提升，主要得益于产品结构改善、直营占比提升及持续推进内部降本增效。
    Q4盈利能力同比小幅下降：Q4苏泊尔归母净利率13.8%，同比-0.8pct。Q4苏泊尔盈利能力小幅下降，主要因为2022年底子公司通过高新技术企业认定，企业所得税按照15%的税率进行一次性调整导致上年同期的综合税率较低，Q4单季所得税占收入的比例同比+2.2pct。后续，随着公司收入规模提升，改革成效持续体现，盈利能力有望逐步改善。
    Q4单季经营性现金流净额同比下降：苏泊尔Q4经营性现金流净流入8.7亿元，YoY-23.1%，主要因为Q4采购支出增加，购买商品、接受劳务支出的现金YoY+3.6%。公司Q4收现比为164.9%，收入质量较高，现金回款能力较强。
    分红率维持高水平：苏泊尔拟向全体股东每10股派发现金红利27.30元（含税），合计派发现金股利21.8亿元，分红率为99.8%，按2024年3月29日收盘价计算股息率为4.7%。公司分红率延续高水平（2022年分红率为118.0%），股息率较高。
    投资建议：苏泊尔是我国厨房小家电的领军企业，品牌影响力保持领先。长期来看，公司产品结构和销售渠道不断优化，且持续受益于母公司SEB集团的全球订单转移，收入和业绩有望保持快速增长。预计公司2024年~2026年的EPS分别为3.05/3.52/3.95元，维持买入-A的投资评级，给予公司2024年22倍动态市盈率，相当于6个月目标价67.13元。
    风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，人民币大幅升值。
   

2023年年报点评：线下回暖，高端化进程现转机

晨光股份(603899)
    事件：公司发布23年年报：公司实现营收/归母净利润/扣非净利润233.51/15.27/13.98亿元，同比增长16.8%/19.1%/21.0%；23Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润74.92/4.33/4.02亿元，同比增长19.5%/24.6%/28.1%
    各项业务稳健增长，零售大店蓬勃发展。2023年，传统核心业务（不含晨光科技，未考虑内部抵减，下同）/晨光科技/科力普/零售大店分别实现收入78.53/8.57/133.06/13.35亿元，同比增长4.26%/30.0%/21.74%/51.02%。主业稳步修复，新业态线上业务及九木杂物社持续高增；其中九木杂物社全年增店129家，伴随着商场客流恢复，单店模型跑通后开店速度逐季增加（23Q1-Q4分别开店15/27/41/46家），截至23年底拥有618家九木门店（直营417家，加盟201家）。23全年较高毛利率的书写工具/其他产品收入分别同增4.8%/57.7%，带动整体业务结构持续优化。23年单Q4核心业务/晨光科技/科力普/零售大店分别实现收入19.57/2.00/49.87/3.47亿元，同比变动3.86%/2.87%/24.78%/81.05%；Q4政策环境影响减弱，科力普重回高速增长区间；线上业务增速放缓。投资并购项目方面，安硕扭亏显著；贝克曼稳健发展，全年实现收入1.5亿元，同比增长7.1%。国际业务方面，23年实现收入8.54亿元，同比增长21.6%，海外业务有望打开新兴增长曲线。
    线下业务盈利持续改善，费用管控良好。2023年，公司销售毛利率/净利率分别为18.86%/7.04%，同比-0.5/+0.26pct；较低毛利业务科力普占比持续扩大影响整体毛利水平，23年科力普净利率为3.0%，同减0.4pct，23H2科力普利润率收应收账款影响承压；境外业务毛利率27.91%，同比增加4.06pct，显著高于国内业务（毛利率18.5%）。23年单Q4，公司销售毛利率/净利率分别为15.63%/6.35%，同比变化-0.91/0.33pct，环比-6.23pct/-2.32pct。分产品看，23Q4书写工具/学生文具/办公文具/其他产品/科力普毛利率为
    2.8/+1.3/+0.7/+0.1/-0.8pct。费用率整体管控良好，23Q4销售/管理/研发/财务费率分别为5.67%/2.21%/0.44%/-0.17%，同比变动0.45/-1.33/-0.29/-0.07pct。公司分红政策积极稳定，2023年度拟每股派发现金红利0.8元，现金分红及股份回购金额占归母净利润的50%。
    主业零售服务能力持续提升，九木杂物社成为新兴增长点。主业方面，公司聚焦单店质量提升和有效单品上柜，同时，公司各级持续推动直供业务，一方面开发线下专业渠道开发及挖潜；另一方面以精品直供聚焦核心大店客户，提升品牌货架占有率；晨光联盟聚宝盆APP分别赋能终端店主/业务团队，以数字化手段实现“选对店、上对货”。新业态方面，线上业务运用多店铺+旗舰店精细化运营降本增效；九木杂物社开店速度恢复，形成持续的人、货、场检核机制，其店铺在产品组合、精细化运营以及消费者洞察方面均有提升；九木杂物社通过售卖文创文具优化公司整体产品结构，承接晨光品牌和产品升级的桥头堡的角色。科力普已成为企业采购数字化先锋与行业引领者，成功拓展电力、汽车、能源等多个领域的业务板图，包括中国电气装备、中国一汽、东风汽车等核心央企客户。我们认为企业集采行业拥有万亿级成长空间，后续科力普或聚焦核心供应商和本地服务商的开发，以精细化管理提升净利率水平；此外，公司在办公用品基础上积极开发MRO工业品和营销礼品品类，我们判断科力普在3年维度仍然能维持20%以上较高年复合增速。公司积极推动海外业务，因地制宜开发本地化产品，布局非洲以及东南亚市场；我们认为公司有望在海外欠发达地区复制中国的成功经验，打造“世界级晨光”。
    投资建议：各项业务不断优化，看好公司长期成长价值。公司传统主业在渠道、品牌方面护城河深厚；在传统文具市场需求趋于稳定的背景下，公司致力于精细化产品开发及核心渠道绑定，进行产品结构和经营质量的升级。此外，科力普面对复杂的外部环境仍维持高速增长，零售大店成功实现正向盈利且积极展店，海外业务或贡献新兴增长点。我们看好公司长期成长性，根据公司23年业绩实际情况及未来业务发力重点，我们调整对公司盈利预测；预计公司24-26年归母净利润为18.0/21.4/25.6亿元，对应PE估值为19/16/13X，维持“推荐”评级。
    风险提示：终端需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。

2023年年报点评：行业景气有所承压，荆州基地投产贡献增量

华鲁恒升(600426)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年报，实现营业收入273亿元，同比-10%，归母净利润35.8亿元，同比-43%，扣非净利润37.0亿，同比-42%。其中Q4单季度，实现归母净利润6.5亿元，同比-14%，环比-47%，扣非净利润8.0亿，同比-15%，环比-34%，业绩符合预期。
    传统煤化工：尿素盈利相对较优，醋酸及有机胺景气承压。1）2023年公司肥料/有机胺/醋酸及衍生品分别实现收入57/27/21亿元，占公司收入比重为21%/10%/8%，实现毛利19.9/3.4/4.3亿元，占公司毛利比重为35%/6%/8%，毛利率分别为35%/13%/21%，较2022年分别-4pct/-44pct/-10pct。2）2023年尿素市场呈现V型走势，其中下半年受益于库存低位以及农业需求提振，尿素盈利中枢抬升。根据百川盈孚统计（下同），2023年尿素行业平均毛利为515元/吨，同比+2元/吨，行业开工率为80.4%。3）受新增产能投放影响，DMF和醋酸供需压力加大，景气承压运行，其中2023年DMF、醋酸行业平均毛利分别为279/413元/吨，同比分别-4420/-715元/吨，行业开工率为51.5%/77.4%。
    新能源新材料：收入占比持续提升，产品盈利表现有所分化。1）2023年公司新材料产品实现收入155亿元，占公司收入比例为57%，实现毛利26.7亿元，占公司毛利比重为47%，毛利率为17%，较2022年+2pct。2）分产品来看，受益于下游增塑剂消费复苏，以及行业检修活动增多，2023年辛醇维持高景气运行，行业平均毛利为3063元/吨，同比+229元/吨。但与此同时，受行业产能投放等因素影响，2023年部分新材料产品盈利出现下滑，其中DMC/己二酸行业平均毛利分别为-1140/-225元/吨，同比分别-3399/-1023元/吨。
    荆州一期投产贡献增量，能效水平全面领跑行业。荆州一期项目于23年11月正式投产运行，创下业内建设、开车、盈利最快新纪录，全年实现净利润约1.55亿元。根据荆州市政府披露的节能验收报告，荆州一期项目的测算年综合能耗低于批复值5%，其中合成氨、尿素、煤制甲醇等产品的单位产品综合能耗均优于行业标杆值水平。
    动力煤价格中枢下移，产品价差有望筑底企稳。根据百川盈孚统计，2023年秦皇岛5500卡动力煤均价为981元/吨，同比-278元/吨。进入2024年后，动力煤价格延续下行趋势，截至3月28日，动力煤价格为850元/吨，较年初下降约76元/吨。当前公司主营产品价差整体处于历史较低分位，随着原材料成本回落，行业景气有望筑底企稳。
    盈利预测与投资评级：综合考虑需求复苏节奏，我们调整公司2024-2025年归母净利润为45/55亿元（此前为61/74亿元），并新增2026年归母净利润为68亿元，按照3月29日收盘价计算，对应PE为12.4/10.2/8.2倍，维持“买入”评级。
    风险提示：产品需求不及预期，行业产能大幅扩张，煤炭价格剧烈波动

2023年年报点评：传统主业盈利继续修复，看好成长与分红属性共振

海信家电(000921)
    事件回顾：
    2024年3月29日，海信家电发布2023年年报，2023全年实现营收856.0亿元，同比+15.5%，实现归母净利润28.4亿元，同比+97.7%，实现扣非归母净利润23.6亿元，同比+160.1%。单季度看，公司2023Q4实现营收207.0亿元，同比+21.13%，实现归母净利润4.1亿元，同比+12.7%，实现扣非归母净利润2.9亿元，同比+124.9%。此外，公司公布2023年利润分配预案，拟每10股派发现金股利10.13元，合计分红13.9亿元，占本年度归母净利润的49.0%。
    23年空调内需高景气与海外补库需求共振，海信传统白电业务实现快速增长：
    分业务来看，23年央空实现营收221.7亿元，同比+9.3%，据艾肯网，23年央空市场整体增长4.6%，海信央空增速跑赢市场4.7pct，或主要得益于公司积极开拓新风、水机及海外业务等，报告期内公司新风（Q5产品）、水机业务同比分别+100%、+50%，欧洲市场营收同比+45%；假设海信日立收入全部并入暖通，则家空实现营收164.9亿元，同比+14.8%，据AVC，23年空调内销量同比+6.5%，海信线上、线下销额增速分别跑赢行业26pct、10pct，或主要系公司理清品牌定位，以海信牌抢跑新风赛道，以科龙牌打造互联网品牌定位，有效提升了单品效率；冰洗实现营收260.7亿元，同比+22.9%，其中冰箱业务同比+18.7%，或主要得益于高端线产品力的提升及线上新销售渠道的开拓，23年海信冰箱线下高端产品占有率提升1.8pct，快手、抖音等渠道规模同比+151%；汽车热管理业务实现90.5亿元，同比基本持平，或与新签订单转化周期较长有关。
    传统业务盈利能力显著提升，期间费用率控制良好：
    23全年公司整体毛利率22.08%，同比+1.39pct，其中暖通、冰洗及其他主营（主要为汽车热管理业务）毛利率分别为30.66%、19.11%、13.57%，同比分别+2.73pct、1.58pct0.26pct，毛利率提升或主要受益于公司坚持数字化、智能制造转型，优化供应商结构，推进供应链、订单、采购领域架构变革，墨西哥工厂产能爬坡等因素；期间费用方面，公司23年销售、管理、研发、财务费用率分别为10.88%、2.68%、3.25%、-0.24%，同比分别-0.01pct、+0.22pct、+0.16pct、+0.01pct；利润率方面，公司23年归母净利率3.31%，同比+1.37pct。
    投资建议：
    公司激励滚动落地，经营势能良好，重视股东回报，保持高分红比例，传统主业抗经济周期能力强，海外市场开拓初显成效，汽车热管理业务开辟第二成长曲线，兼具成长与分红属性。我们预计24-26年公司有望实现营业收入932.8/1017.6/1112.9亿元，同比增长9.0%/9.1%/9.4%；分别实现归母净利润32.9/37.5/42.6亿元，同比增长15.8%/14.1%/13.8%，当前股价对应PE为13/11/10倍，维持“推荐”评级。
    风险提示：
    行业竞争加剧，原材料价格波动，地产竣工恢复情况不及预期。

2023年年报点评：产销量稳步增长，在建项目顺利推进

华鲁恒升(600426)
    事件。2024年3月29日，华鲁恒升发布2023年报，2023年公司实现营业收入272.59亿元，同比下降9.87%，实现归母净利润35.76亿元，同比下降43.14%，扣非归母净37.03亿元，同比下降42.28%。2023年第四季度实现销售收入79.14亿元，同比增9.36%，实现扣非归母净利润8.00亿元，同比下降14.52%，环比下降33.93%。
    产品价格有所下滑，销量增长显著。2023年受需求收缩、供给冲击、预期转弱等影响，产品价格低位震荡。公司主要从产品线价格均有不同程度下滑。其中新能源材料相关产品销售均价约为7102元/吨，同比-12.13%；化学肥料系列产品销售均价1741元/吨，同比-10.45%，有机胺系列产品销售均价5128元/吨，同比-58.99%，醋酸及衍生品销售均价2868元/吨，同比-21.55%。但公司通过完善生产管理体系、提高资源能源利用效率、挖掘存量资产效益等措施，顺利实现了增量产能入市，各主要产品均实现了销量较大幅度增长。其中，新能源新材料相关产品销量217.91万吨，同比增长20.20%，化学肥料产品销量325.97万吨，同比增长14.87%，有机胺系列产品销量52.16万吨，同比增长8.80%，醋酸及衍生品销量71.54万吨，同比增长24.20%。
    重点项目推进顺利，荆州项目成功开车达效。2023年，公司精准投资延链扩能，德州荆州两地协同齐头并进。2023年11月，荆州基地一期项目建成开车并运营达效，创下业内建设、开车、盈利最快新纪录；德州本部同步推进新能源、新材料“两新”项目和平台优化技改项目，高端溶剂、等容量替代3×480t/h高效大容量燃煤锅炉等项目顺利投产，尼龙66高端新材料一期项目如期推进。相关项目顺利推进和投产为公司下一步成长奠定基础。
    三聚氰胺知识产权纠纷成功和解，相关影响消除。2023年，公司与四川金象赛瑞、北京烨晶科技关于加压气相淬冷法三聚氰胺生产技术的知识产权纠纷案达成和解，公司向四川金象、北京烨晶支付3000万技术许可使用费，公司在德州的三聚氰胺（一期）生产装置不再拆除、涉案技术资料不再销毁，继续按原技术路线和工艺生产运营。至此，公司该业务不再受到进一步影响。
    投资建议：公司是煤化工龙头，拥有管理效率和成本优势。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为52.09亿、60.40亿，67.21亿，EPS分别为2.45、2.84、3.17元，现价（2024年3月29日）对应PE分别为11x、9x、8x。我们看好公司未来成长性，维持“推荐”评级。
    风险提示：1）产品价格下滑的风险；2）新项目建设进度不及预期。

2023年年报点评：23年业绩符合预期，新门类获新成效

宏发股份(600885)
    事件：2024年3月29日，公司发布2023年年度报告。23年实现营业收入129.30亿元，同比增长10.20%，其中内销收入79.58亿元，同比增长15.21%，出口收入45.69亿元，同比增长5.61%；归属于上市公司股东的净利润13.93亿元，同比增长11.67%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润13.30亿元，同比增长10.84%；基本每股收益1.34元。
    单季度来看，23Q4公司实现收入29.99亿元，同比增长8.11%，环比减少7.94%；实现归母净利润3.25亿元，同比增加16.35%，环比减少10.39%；实现扣非净利润2.51亿元，同比增加13.23%，环比减少27.24%。
    继电器：质量达世界一流，获国内外高端客户认可
    产品技术创新与知识产权布局协同推进，继电器门类产品立项新品开发166项，同比增长19%，全年申请专利497项，同比增长48%，生产线体中高级水平的占比达到77%，较上一年增长10%。通用、汽车、电力和信号继电器客诉不良率小于0.1ppm，工控继电器客诉不良小于0.3ppm，陶瓷类高压直流继电器客诉不良小于0.5ppm，获得施耐德、西门子、菲尼克斯、华为、阳光电源、迈瑞医疗等多个国内外客户认可。
    产品矩阵扩容，新门类产品发展取得新成效
    为打造出自己的核心竞争能力和保证产品的长远发展，公司大力推进开关电气、连接器、电容器、熔断器和电流传感器等新方向的产线布局，发展取得新成效，开关电器12个规格产品的开发并取得西高院型式试验认证，环保气体环网柜通过中国电科院审查，取得西高院全套型式试验认证；电容器从提供单一产品向提供解决方案转变，涵盖光伏、储能、工业变频及充电桩，并延伸至新能源车应用领域；连接器在通信基站、测试测量、电源领域均获得供应商资格。
    出海战略持续加速，海外新工厂业绩突出
    公司第一家海外工厂印尼宏发取得突出业绩，销售达到2.44亿元，同比增长157%，净利润突破3000万人民币，同比增长89%，二期工厂投入使用，产能扩大40%，实现高压直流产品的海外制造；同时，德国工厂正式成立，将大大提升宏发的全球品牌知名度，不断增强公司供应链国际化水平及综合竞争实力。
    投资建议：公司是全球继电器龙头，下游多点开花，发展态势良好，我们预计公司24-26年的营收分别为148.63/171.13/197.22亿元，增速分别为15.0%/15.1%/15.2%；归母净利润分别为16.09/18.61/21.51亿元，增速分别为15.5%/15.6%/15.6%。3月29日收盘价对应公司24-26年PE分别为16/14/12x。维持“推荐”评级。
    风险提示：新技术研发的风险，需求不及预期的风险，竞争加剧的风险。

公司信息更新报告：毛利率、分红率、现金流均大幅提升，关联交易额预期高速增长

宝信软件(600845)
    毛利率、净利率大幅提升，盈利能力持续增强，维持“买入”评级
    2024年3月29日，公司发布2023年年报，2023年公司实现营收129.16亿元，同比下滑1.78%，我们判断主要是公司对业务结构进行优化，低毛利率项目确认较少导致，从公司各项业务毛利率大幅提升可以得到印证：（1）公司2023年软件开发业务营收达93.22亿元，同比下滑2.8个百分点，但毛利率提升3.45个百分点达32.16%，说明软件开发业务结构得到了优化；（2）公司系统集成业务为低毛利率业务，2023年营收同比下滑33.32%，降低至0.93亿元，毛利率提升1.61个百分点达11.09%；（3）公司2023年服务外包业务营收达34.91亿元，同比提升2.38个百分点，毛利率提升4.22个百分点达50.26%。公司2023年销售毛利率达36.92%，同比提升3.88个百分点，销售净利率达20.22%，同比提升3.1个百分点，2023Q4毛利率同比提升3.70个百分点，净利率同比提升4.62个百分点。考虑到公司软件项目订单完工确认节奏，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测分别至30.2/38.3亿元（原32.7/42.7亿元），新增2026年归母净利润预测50.6亿元，当前股价对应PE为30.2/23.8/18.0倍，考虑到今年有望成为公司国产化项目规模落地元年，国产化订单有望实现高增长，维持“买入”评级。
    现金流表现亮眼，分红率大幅提升，2024年关联交易额预期大幅提升2023Q4公司经营性净现金流同比增速高达101.3%。2023年合计分红金额占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比率高达94.13%，同比提升20.85个百分点。公司预计2024年与主营业务相关关联交易额为127亿元（其中宝武集团为101.85亿元），与2023年关联交易实际完成额相比，同比增长56.39%，2022-2023年同口径下同比增速为39.84%、38.56%，我们认为体现了中国宝武对宝信软件的支持力度在持续强化。
    以自主大型PLC+工业机器人+AI模型为核心的国产替代为核心成长驱动力公司是国内稀缺的拥有自主大型PLC的企业，以大型PLC为核心深化三电控制系统、工业机器人、AI大模型等国产化产品的布局，有望打开公司长期成长空间，我们认为随着公司国产化项目的陆续落地，公司盈利能力有望持续提升。
    风险提示：大型PLC和工业机器人推广应用低于预期；国产化推进低于预期。

公司事件点评报告：2023年顺利收官，固本拓新成长可期

燕塘乳业(002732)
    事件
    2024年03日29日，燕塘乳业发布2023年年报。
    投资要点
    营收稳健增长，费用端优化提升盈利能力
    公司2023年总营收19.50亿元（+4%），归母净利润1.80亿元（+82%），营收增长主要系原料价格下行和消费需求回暖所致。2023Q4公司总营收4.69亿元（+1%），归母净利润0.37亿元（+143%）。得益于产品结构优化，公司2023年毛利率增长至26.04%（+2pcts），同时由于公司持续推进精细化管理、完成子公司燕塘冷冻的注销，2023年公司销售/管理费率分别为10.24%/4.73%，分别同减1pct/1pct，叠加享受高新技术企业所得税优惠税率，公司净利率实现9.17%（+4pcts）。
    省内基本盘持续稳固，线上营收增速亮眼
    分产品看，液体乳类/花式奶/乳酸菌乳饮料类/其他的营收分别为7.50/3.87/7.93/0.20亿元，分别同比+4%/+0.3%/+8%/-31%，2023年公司推出13款新品，同时巩固老品份额，带动业绩稳步增长。拆分量价看，液体乳类/花式奶/乳酸菌乳饮料类销量分别为7.50/4.33/10.03万吨，同增5%/2%/9%，预计主要系公司通过布局新区域/开拓新渠道/引入零食概念推动市场精耕所致；产品对应吨价分别为1.00/0.89/0.79万元/吨，分别同降1%/1%/1%。分销售模式看，公司线下/线上营收分别为16.36/3.14亿元，分别同增1%/20%，线上营收增速亮眼。分区域看，2023年珠三角地区营收14.65亿元（+6%），毛利率为26.12%（+3pcts），基地市场持续夯实；省内非珠三角地区营收4.45亿元（-4%）；省外市场营收0.40亿元（+26%），毛利率16.71%（-3pcts），省外处于开拓阶段且物流费用高致毛利承压，但增长显著，随着规模效应释放和冷链技术改善，省外盈利端有望改善。
    盈利预测
    我们看好公司稳固业绩基本盘，聚焦大湾区、借力线上渠道拓展外埠市场、低温奶市场培育有望为公司带来新的利润增长点。根据年报，预计2024-2026年EPS分别为1.31/1.61/1.92元，当前股价对应PE分别为14/11/10倍，维持“买入”投资评级。
    风险提示
    宏观经济下行风险、原材料上涨风险、新品增长不及预期、竞争进一步加剧等。

劲仔食品23年报点评：新品放量，成本改善

劲仔食品(003000)
    主要观点：
    公司发布2023年业绩&24Q1预告：
    23Q4：收入5.72亿元（+26.5%），归母净利润0.76亿元（+122.6%），扣非归母净利润0.77亿元（+153.9%）。
    23年：收入20.65亿元（+41.3%），归母净利润2.10亿元（+68.2%），扣非归母净利润1.86亿元（+64.5%）。
    业绩达到前期预告上限。
    收入端：新品快速放量，渠道结构持续优化
    鹌鹑蛋与魔芋增速领先。公司23年鱼制品/禽类制品/豆制品/蔬菜制品（以魔芋为主）分别实现营收12.91/4.52/2.17/0.72亿元，同比+25.9%/+147.6%/18.7%/88.2%。其中，新品“小蛋圆圆”爆汁鹌鹑蛋继22年突破1亿元后，销售收入快速突破3亿元，成为公司第二大单品，增长势能强劲，公司目标成为“十亿级”大单品。
    “大包装+散称”产品占比提高，渠道结构持续优化。截至，23末，公司“大包装+散称”产品占比超过50%。其中，预计大包装占比约30%，同比增长约40%；散称占比约20%，同比增长约197%。传统小包装产品在自然动销下，同比增长约16%。
    盈利端：原材料成本优化，推动盈利能力提升
    Q4成本改善明显。23全年毛利率28.17%，同比+2.54pct；23Q4毛利率创新高达32.61%。其中，23H2鱼制品/禽类制品/豆制品毛利率分别同比提升4.9/8.9/4.3pct，提升幅度明显，预计系原材料成本优化、市场费用春节投放错期叠加生产效率提高所致。鹌鹑蛋毛利率预计23Q4达15%-20%。
    全年费用率稳定，Q4因春节错期费用投放。23销售费用率/管理费用率分别同比+0.09/-0.44pct，基本稳定。其中，23Q4销售费用率/管理费用率分别同比-1.97/+1.75pct，销售费用率变动预计系春节费用投放扰动，管理费用率变动预计系年底奖金集中兑现所致。
    净利率受Q4成本改善拉动。23归母净利率10.15%，同比+1.62pct；23Q4归母净利率13.36%，环比+4.56pct，全年净利率受Q4成本改善拉动。
    投资建议：综合运营能力突出，维持“买入”
    我们的观点：
    展望24，公司鱼制品增长稳健，“十亿级”单品鹌鹑蛋与“一亿级”魔芋放量可期，“两亿级”豆制品持续研发新品，蓄势待发。叠加成本端同比改善，贡献盈利弹性。
    盈利预测：预计2024-2026年公司实现营业总收入26.53/33.25/40.89亿元，同比+28.5%/+25.3%/+23.0%；实现归母净利润2.91/3.66/4.85亿元，同比+39.1%/+25.7%/+32.4%；当前股价对应PE分别为22.28/17.73/13.40倍，维持“买入”评级。
    风险提示：
    需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

公司信息更新报告：2023Q4收入承压，归母净利润恢复小幅增长

九阳股份(002242)
    2023Q4收入承压，长期关注内销改善带来利润弹性，维持“买入”评级2023年公司实现营收96.12亿元（-5.54%），归母净利润3.89亿元（-26.58%），扣非归母净利润3.53亿元（-35.76%）。2023Q4实现营收28.32亿元（-12.92%），归母净利润0.26亿元（+0.86%），扣非归母净利润0.14亿元（-83.86%）。考虑到短期内销仍承压，我们下调2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为4.38/5.00/5.54亿元（原值为6.54/7.43亿元），对应EPS分别为0.57/0.65/0.72亿元，当前股价对应PE分别为18.3/16.0/14.5倍，内销持续优化产品及渠道结构，关注内销改善带来利润弹性，维持“买入”评级。
    外销增长带动西式小家电改善，内销短期仍有压力
    分品类，2023年食品加工机/营养煲/西式电器/炊具营收同比分别-10.18%/-0.24%/+2.6%/-33.66%。2023H2同比分别-4%/-6%/+23%/-35%，2023H2食品加工机降幅收窄，西式小家电恢复双位数增长（主系外销拉动）。分区域，2023年境内/境外营收分别为73.7/22.4亿元，同比分别-16.68%/+68.79%。2023H2同比分别-16%/+86%。根据关联交易公告，截至2024年3月28日向SharkNinja和JS环球生活及其下属子公司/孙公司销售商品金额0.18亿美元（同期截至3月31日销售金额0.2亿美元）。预计2024年日常关联交易商品销售总金额不超过2.2亿美元（2023年实际发生2.91亿美元）。
    渠道结构变化扰动毛利率，全年销售费用率有所改善
    2023年毛利率25.86%（-3.22pct），2023Q4毛利率27%（-2.84%），拆分上看2023年境内/境外毛利率同比分别-0.95/-0.73pct，2023H2同比分别-1.8/-1.1pct，毛利率下滑或系渠道结构变化。费用端，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.81/+0.27/+0.21/-0.01pct，2023Q4同比分别+1.22/+0.61/+0.3/-0.17pct。综合影响下2023公司归母净利率4.05%（-1.16pct），扣非归母净利率3.67%（-1.71pct）；2023Q4归母净利率0.9%（+0.14pct），扣非归母净利率0.51%（-2.23pct）。
    风险提示：原材料价格上涨；行业景气度持续疲弱；外销订单兑现不及预期等。

2023年报点评：2023年归母净利润同比+61%，“出口+新品”双轮驱动

江铃汽车(000550)
    事件:
    2024年3月29日，江铃汽车发布2023年年报：2023年公司实现营收331.67亿元，同比+10.2%；归母净利润14.76亿元，同比+61.3%；扣非后归母净利润9.95亿元，同比+533.3%，其中2023Q4实现营收96.59亿元，同比+19.7%；归母净利润4.66亿元，同比+135.6%；扣非后归母
    净利润3.38亿元，同比+310.7%。
    投资要点:
    2023年公司营收同比+10%，SUV销量表现亮眼。2023年公司实现营收331.67亿元，同比+10.2%，主要系整车业务贡献主要增量（2023年整车业务营收304亿元，同比+12.3%）。分车型销量来看：轻客销量8万辆，同比3.9%；轻卡销量6.3万辆，同比-3%；皮卡销量6万辆，同比-5%；SUV销量10.7万辆，同比+39.1%（SUV销量增长较快主要系海外需求上升所致）。
    毛利率&净利率双双走强，归母净利润大幅增长。2023年公司归母净利润14.76亿元，同比+61.3%，主要系营收高增叠加盈利水平大幅上升所致。2023公司毛利率15.38%，同比+1.14pct，净利率3.21%，同比+0.34pct。2023年公司期间费用率10.65%，同比-1.74pct，具体看公司销售/管理（不含研发）/财务/研发费用率分别
    为4.42%/2.97%/-0.62%/3.88%，同比分别-0.38pct/-0.24pct/-0.07pct/-1.05pct，得益于公司持续推进降本增效，精益管理，各项费用率均得到有效控制。
    轻型商用车龙头，“出口+新品”双轮驱动。1）出口。2023年受益于国内汽车出口热潮，公司出口销量9.6万辆，同比大幅增长52%。此外公司已与福特签署了整车出口合作框架协议，未来公司有望依托福特成熟的全球业务布局和网络，继续保持出口销量高速增长，打造支撑福特全球市场销售网络的出口产品工程及制造中心。2）新品。2023年6月，江铃皮卡全新品牌“大道”上市，定位“中国皮卡全场景专家”，覆盖了十万元以上中高端商乘兼用型以及乘用越野皮卡，确立三大系列产品并存的策略，完成皮卡市场全价格带产品矩阵布局。2023年12月，江铃皮卡首次引入福特Ranger，定位高端乘用类皮卡，皮卡高端化再下一城。
    盈利预测和投资评级公司SUV出口表现亮眼，叠加未来大道、Ranger等高端皮卡新品放量，未来有望实现量利齐升，因此我们预计公司2024-2026年实现营业总收入432、521、615亿元，同比增速为30%、21%、18%；实现归母净利润18.4、23.4、28.5亿元，同比增速为25%、27%、22%；EPS为2.13、2.71、3.3元，对应当前股价的PE估值分别为14、11、9倍，首次覆盖给予“增持”评级。
    风险提示原材料价格持续上涨；销量不及预期；新车型销量不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期。
   

成长与分红兼备，公司未来可期

淮北矿业(600985)
    公司发布2023年年度报告：2023年公司实现营业收入733.9亿元，同比+6.3%；归母净利润62.3亿元，同比-11.2%；扣非归母净利润58.9亿元，同比-15.5%。分季度看，据公司公告，2023年第四季度公司实现营业收入178.5亿元，同比+51.9%，环比-2.1%；归母净利润11.7亿，同比-34.9%，环比-20.7%；扣非归母净利润10.0亿元，同比-38.0%，环比-30.7%。
    分红比例及分红金额继续提高，测算股息率6.1%。据公司公告，公司拟向全体股东每股派发现金红利1.00元（含税），合计派发现金红利26.52亿元（含税），占2023年归母净利润比例为42.60%（2022年度：37.16%）。截至3月28日收盘，对应股息率为6.1%。
    全年煤炭产销量小幅下降，吨煤毛利基本持稳：据公司公告，1）产销量方面：2023年商品煤产量2197万吨（同比-4.1%），其中动力煤产量584万吨（同比-5.8%），焦煤产量1145万吨（同比+1.4%），中煤产量249万吨（同比+1.0%），煤泥产量219万吨（同比-25.5%）。商品煤对外销量1783万吨（同比-5.3%）。2023年产量下降系四季度信湖煤矿因出水临时停产导致，据公司1月在Wind投资者平台的回复，信湖煤矿现已成功堵水，由于治水工作相对复杂，需要堵水、排水、清淤、设备维修调试等，目前暂时尚不能明确具体复工复产时间。2）价格方面：2023年商品煤单位价格1160元/吨（同比-0.01%）。3）成本方面：2023年商品煤单位成本592元/吨（同比+0.78%）。4）毛利方面：2023年商品煤单位毛利567元/吨（同比-0.82%）。
    甲醇产量提升明显，整体盈利受价格下行影响有所弱化：据公司公告，1）产销量方面：2023年公司总计生产焦炭377万吨，同比+2.2%；生产甲醇53万吨，同比+40.2%，其中甲醇产量大幅增长主要得益于焦炉煤气综合利用项目投产。焦炭销量为375万吨，同比+0.03%；甲醇销量52万吨，同比+43.4%。2）价格/成本/毛利方面：2023年焦炭平均销售价格2330元/吨，同比-19.7%；甲醇平均销售价格2124元/吨，同比-8.9%。2023年煤化工产品合计销售成本89亿元，同比-3.89%，实现毛利率20.33%，比上年减少9.05个百分点。
    强链、延链、补链同步发力，长期成长值得期待：据公司报告，1）煤炭：2023年袁二矿年产能由150万吨核增至180万吨。年产800万吨的陶忽图煤矿已于2023年5月开工建设，预计2025年底建成。2）煤化工：公司60万吨无水乙醇项目已于2023年10月完成中交，2024年2月28日一次性开车成功。此外，年产10万吨DMC项目预计2024年10月完工，焦炉煤气分质深度利用项目预计2025年3月完工，年产3万吨碳酸酯项目预计2025年6月完工。3）民爆业务盈利稳定，收购非煤新矿补充利润增长点：公司民爆业务补充额外盈利，2023年雷鸣科化实现净利润1.63亿元。全资孙公司雷鸣矿业是雷鸣科化2016年9月新设成立的全资子公司，未来将推进湖南胜龙矿、八姑岩矿、帮东绣矿、大地冲矿及海南西郎岭矿等5座非煤矿山项目建设，确保按期建成投产，进一步增强非煤业务对于盈利的贡献。
    投资建议：维持“买入-A”投资评级。公司地处两淮基地，为华东区域炼焦煤龙头，煤炭主业以长协销售为主，自身价格波动幅度小于现货价格波动幅度，有望实现量增价稳，化工业务延伸链条布局无水乙醇，民爆业务补充稳健盈利，长期成长值得期待。我们预计公司2024年-2025年的收入分别为756亿元、784亿元、818亿元，增速分别为2.7%、3.7%、4.4%；净利润分别为66亿元、70亿元、74亿元，增速分别为6.2%、6.1%、6.2%。维持“买入-A”的投资评级，给予公司2024年7.6xPE，对应6个月目标价为18.8元。
    风险提示：宏观经济周期波动风险、煤炭价格风险、化工品价格波动风险、生产安全风险、环保风险、业绩预测模型误差超预期、分红比例不及预期。
   

2023年报点评：2023年营收利润同比高增，订单开拓&产品迭代打开公司未来增量空间

华阳集团(002906)
    事件:
    2024年3月29日，华阳集团发布2023年年报：2023年公司实现营收71.37亿元，同比+26.6%；归母净利润4.65亿元，同比+22.2%；扣非后归母净利润4.4亿元，同比+23.6%，其中2023Q4实现营收23.4亿元，同比+43.6%；归母净利润1.67亿元，同比+47.6%；扣非后归母净利润
    1.6亿元，同比+47.6%。
    投资要点:
    受益于订单需求快速提升，2023年公司营收同比增27%。2023年公司实现营收71.37亿元，同比增26.6%，主要系数字声学、座舱域控、车载无线充电、屏显示类、HUD等产品销量同比大幅增长，汽车电子业务销售量增长30.44%。分业务来看，公司汽车电子业务营收48.26亿元，同比+28.85%；精密压铸业务营收16.6亿元，同比+25.42%。
    毛利率走强&费用水平下降，2023公司归母净利润同比+22.2%。2023年公司实现归母净利润4.65亿元，同比+22.2%。从盈利水平来看，2023年公司毛利率22.36%，同比+0.26pct，期间费用率14.67%，同比-0.53pct，具体看公司单季度销售/管理（不含研发）/财务/研发费用率分别为3.81%/2.39%/-0.02%/8.49%，同比分别-0.23
    pct/-0.57pct/+0.13pct/+0.13pct，公司毛利水平和费用管控能力都得到不同程度的增强。
    在手订单不断增加+产品快速迭代，打开公司未来增量空间。1）订单方面：2023年公司汽车电子业务与长安、吉利、理想、极氪、赛力斯、埃安、蔚来、比亚迪等现有客户的合作项目增多，并突破大众SCANIA、一汽丰田、上汽大众等客户，此外公司精密压铸业务持续获得采埃孚、博世、博格华纳、大陆、法雷奥等重要客户定点；2）产品研发方面：2023年公司加大研发投入，产品迭代升级及量产落地卓有成效，其中AR-HUD产品全面覆盖主流技术路线并均实现量产，持续推进前瞻性技术研发，已率先在国内推出VPD产品并获国内首个量产项目定点。
    盈利预测和投资评级公司不断加大研发投入，智能座舱域控制器、AR-HUD、电子后视镜等新产品持续推出，助力公司持续获取头部新能源主机厂订单，有望增厚公司业绩，因此根据最新情况预计公司2024-2026年实现营业总收入90、109、128亿元，同比增速为26%、22%、17%；实现归母净利润6.4、8.3、10.2亿元，同比增速为37%、30%、23%；EPS为1.22、1.58、1.95元，对应当前股价的PE估值分别为21、16、13倍，维持“增持”评级。
    风险提示原材料价格持续上涨；销量不及预期；新客户拓展不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期。
   

2023年报点评：原油油运步步登高，持续5成分红显红利属性

中远海能(600026)
    事件:
    2024年3月28日，中远海能发布2023年报：公司2023年实现归母净利润33.51亿元，同比增长129.95%；扣非归母净利润41.34亿元，同比增长197.31%。同时由于船舶非常规性修理、潜在投资损失等原因，公司2023年非经营性净损失7.84亿元。
    投资要点:
    供给紧张提升运价中枢根据克拉克森数据，2023年原油油轮市场供给紧张加剧，需求增长5.4%，而供给增速仅为3.8%。根据波罗的海交易所数据，原油轮代表航线VLCC船型中东至中国（TD3C）、苏伊士西非至欧洲（TD20）和阿芙拉科威特至新加坡（TD8）全年平均日收益分别为35,416美元/日、39,714美元/日和44,163美元/日，较2022年分别上升110%、39%和71%。2023年公司外贸油轮毛利为人民币41.5亿元，同比增长184.6%。
    原油油轮周期向上不变，红海事件增加向上弹性
    原油油轮供需差持续拉大，特别是VLCC，周期向上不变供给侧上，截至2024年3月28日，根据克拉克森数据，VLCC在手订单仅为现有船队运力（按DWT计）的2.56%，处于历史低位；此外，VLCC船队船龄高达11.58年，为2001年来最高，15-19年和20年+船队占比分别达到18.2%和17.2%，船队更新压力较大。行
    业法规上，2024年的CII等减碳政策将逐渐对老船的经营施加压力，老旧船舶将被迫减速航行，甚至退出合规市场，对未来几年VLCC市场的运力供应持续施压。需求侧上，在中国原油进口量创历史新高、大西洋区域产能增加以及地缘政治持续加深石油贸易流向重构的综合影响下，原油轮吨海里需求同比提升6.2%，需求增速得以支撑。根据克拉克森数据，以载重吨为统计口径，预计原油油轮和VLCC需求在2024年分别增长2.9%和3.2%，2025年分别增长4.2%和4.7%。因此，我们预计未来几年VLCC运输市场将持续向好，景气度有望进一步上升。
    红海事件增加向上弹性红海危机后，亚丁湾原油油轮通行量持续下降。通过红海航线的船舶主要为苏伊士型与阿芙拉型，服务于俄罗斯与亚洲、中东与欧洲贸易。一旦完全绕行，原油油轮运力需求将增加7.3%，直接利好Suezmax和Aframax市场，VLCC将受益于中型船需求外溢与绕行后的船型替代，利好运价向上弹性与2024年运价中枢的提升。
    公司持续5成分红，周期向上凸显公司红利属性根据公司2023年报，董事会建议实施每10股现金分红3.5元的利润分配方案，并将提交股东大会审议，合计分红金额占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的49.84%，与2022年度（约49.10%）基本持平。在原油油运市场持续向好下，公司持续5成红利凸显红利属性。
    盈利预测和投资评级中远海能是全球油、气运输龙头，拥有全球规模第一的油轮船队。由于公司计提了较高非经营性损失，我们调整了公司的盈利预测，预计中远海能2024-2026年营业收入分别为258.95、279.05与362.10亿元，归母净利润分别为67.87、82.62与95.62亿元，对应PE分别为12、10、8倍。考虑到
    所属行业周期景气度持续向上，预计2024-2026年归母净利润持续向好，上调至“买入”评级。
    风险提示OPEC+减产超预期；地缘危机冲突；油轮订单超预期；政策性风险；全球经济大幅下滑；现金分红或不及预期。
   

2023年年报点评：2023年净利润增长35%；布局新兴产业提升经济效益

航天电器(002025)
    事件：公司3月30日发布2023年报，全年实现营收62.1亿元，YoY+3.2%；归母净利润7.5亿元，YoY+35.1%；扣非净利润6.9亿元，YoY+37.2%。业绩表现符合市场预期。受益于国防装备、商业航天、新能车等需求稳增长，2023年公司主要经济指标再创新高。2024年公司预计实现营收65亿元，YoY+4.7%。
    4Q23利润增长37%；23年净利率创19年以来新高。1）单季度看：4Q23
    实现营收10.1亿元，YoY-23.4%；归母净利润1.6亿元，YoY+36.7%；扣非净利润1.2亿元，YoY+35.4%。1Q23~4Q23，公司四个季度归母净利润同比增速均保持在较高水平，分别是38.1%、40.9%、24.0%、36.7%。2）盈利能力：4Q23公司毛利率同比增加15.9ppt至52.1%；净利率同比增加8.9ppt至19.4%。2023年毛利率同比增加5.0ppt至38.0%；净利率同比增加3.2ppt至14.0%，公司持续深化内部治理，2023年净利率为2019年以来的最高水平。
    核心产品连接器稳增长；各项业务毛利率均有提升。2023年，分产品看：
    1）继电器：实现营收3.3亿元，YoY-9.2%，毛利率同比增加4.56ppt至46.4%；2）连接器及互连一体化产品：实现营收44.3亿元，YoY+14.3%，毛利率同比增加6.06ppt至38.5%；3）电机与控制组件：实现营收12.6亿元，YoY-16.2%，毛利率同比增加5.81ppt至35.3%；4）光通信器件：实现营收1.3亿元，YoY+8.5%，毛利率同比增加0.66ppt至23.3%。产能建设方面：公司启动华南产业基地规划报建；江苏奥雷“年产153万只新基建用光模块项目生产厂房”竣工具备使用条件；年产3976.2万只新基建等领域用连接器产业化项目等有序推进。
    持续加大研发投入；经营活动现金流改善明显。2023年期间费用率同比增加1.5ppt至22.1%：1）销售费用率同比减少0.2ppt至2.3%；2）管理费用率同比增加0.6ppt至8.9%；3）研发费用率同比增加0.9ppt至11.3%，公司积极布局新产业，加大高可靠光电互连、新能源、微波组件、机器视觉技术等重点科研项目的投入。截至2023年末，公司：1）应收账款及票据46.8亿元，较年初减少5.0%；2）存货10.6亿元，较年初增加1.6%；3）合同负债0.7亿元，较年初减少55.9%。2023年经营活动净现金流为16.4亿元，去年同期为1.8亿元。公司优化供应链物料采购结算管理，资金管理成效显现。
    投资建议：公司是特种连接器核心供应商，扩大主业优势的同时加快布局商业航天、数据中心、低空经济等战略新兴产业，进一步提升市场竞争力和经济效益，实现从单一元器件向互连一体化、驱动控制整体解决方案转型升级。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为9.13亿元、11.03亿元、13.26亿元，当前股价对应2024~2026年PE分别为19x/16x/13x。考虑到公司传统业务的优势和在新业务领域的加快布局，维持“推荐”评级。
    风险提示：下游需求不及预期、产业化项目建设不及预期等。

2023年报点评：费用、减值等影响Q4业绩，未来分红提升可期

山煤国际(600546)
    事件:
    2024年3月29日，山煤国际发布2023年年度报告：2023年公司实现营业收入373.7亿元，同比-19.5%，归属于上市公司股东净利润42.6亿元，同比-38.5%，扣非后归属于上市公司股东净利润44.1亿元，同比-38.2%。基本每股收益为2.15元，同比-38.6%。加权平均ROE为28.51%，同比减少23.32个百分点。
    分季度看，2023年第四季度，公司实现营业收入84.7亿元，环比+3.0%，同比-21.3%；实现归属于上市公司股东净利润2.8亿元，环比-69.9%，同比-81.9%；实现扣非后归母净利润3.5亿元，环比-62.9%，同比-78.5%。
    投资要点:
    四季度业绩下降主要由于营业成本环比增加3.9亿元，管理费用环比增加4.0亿元，减值损失1.2亿元，环比增加2.4亿元，同时Q4所得税率较高（44%）。
    产销：自产煤小幅减量。2023年，公司实现煤炭产量3898万吨，同比-3.9%；销量5251万吨，同比-2.5%，其中自产煤销量3486万吨，同比-5.7%，贸易煤销量1765万吨，同比+4.3%。分季度看，2023Q4公司实现煤炭产量884万吨，环比-1.4%，同比-7.2%；商品煤销量1309万吨，环比+5.1%，同比-7.7%，其中自产煤销量790万吨，环比+4.4%，同比-13.4%，贸易煤销量519万吨，环比+6.2%，同比+2.8%。分煤种来看，2023年动力煤产量2894万吨，同比+2.9%，销量2663万吨，同比+3.1%；冶金煤产量1005万吨，同比-19.4%，销量823万吨，同比-26.0%。全年冶金煤产销下滑较多，对业绩影响较大。另外，庄子河和鑫顺矿在2023年投产，将陆续贡献增量。
    价格及成本：价格下降影响业绩，冶金煤成本提升明显。2023年公司自产煤均价683元/吨，同比-16.6%，其中动力煤均价508元/吨，同比-18.8%，冶金煤均价1248元/吨，同比-1.5%，售价均有下降。成本端，自产煤平均成本281元/吨，同比+2.8%，其中动力煤成本191元/吨，同比-7.8%，冶金煤成本572元/吨，同比+33.9%，冶金煤成本提升明显。贸易煤均价732元/吨，同比-20.8%，成本700元/吨，同比-21.2%，毛利率4.3%。
    压降负债，资产结构优化。公司负债规模持续压降，截至2023年底，公司资产负债率降低至49.45%，较2022年末下降9.21个百分点，剔除预收账款负债率下降6.54个百分点至46.97%。相较2022年底，公司短期借款减少69.49%至5亿元，一年内到期的非流动负债减少84.42%至3.2亿元。负债规模压降明显，使得公司财务费用由2022年的4.68亿元下降至2023年的2.24亿元。
    分红：现金分红30%，股息率3.8%。公司拟每10股派发现金红利6.5元（含税），共计分红12.9亿元，分红比例30.25%，以3月29日收盘价计算，股息率为3.8%。而公司承诺2024-2026年分红不低于当年可供分配利润的60%，未来分红提升空间大。
    盈利预测与估值：考虑煤价变化，我们调整2024-2025年盈利预测，并增加2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为40.51/42.02/43.10亿元，同比-5%/+4%/+3%；EPS分别为
    2.04/2.12/2.17元，对应当前股价PE为8.40/8.10/7.89倍。公司煤炭开采成本低，资产质量持续改善，未来分红提升空间大，维持“买入”评级。
    风险提示：煤炭市场价格大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤矿达产进度不及预期风险；贸易煤业务亏损风险；政策调控力度超预期风险等。
   

新品榨菜酱表现亮眼，盈利能力短期承压

涪陵榨菜(002507)
    事件：
    公司公布2023年报，2023年实现营收24.50亿元，同比-3.86%；归母净利润8.27亿元，同比-8.04%；扣非归母净利润7.56亿元，同比-7.60%。其中23Q4实现营收4.98亿元，同比-0.84%；归母净利润1.67亿元，同比-17.33%；扣非归母净利润1.53亿元，同比-15.55%。需求仍有承压，新品榨菜酱表现亮眼
    分产品看，榨菜/萝卜/泡菜/其他产品分别实现营收20.8/0.6/2.3/0.8亿元，同比-4.5%/-26.0%/-6.5%/+75.7%，销量分别同比-3.8%/-21.7%/-8.5%/+30.6%，吨价分别同比-0.8%/-5.5%/+2.2%/+34.6%。全年市场需求总体持续疲软，公司推出量贩包装满足更多市场需求，榨菜、泡菜销售额小幅下滑，23H2榨菜营收回正至增长2.7%，萝卜有所承压，榨菜酱全年调货额近4000万，带动其他品类迅速增长。分区域看，华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北分别实现营收6.7/4.5/3.1/2.6/2.3/1.8/2.2/0.8亿元，同比+2.4%/-8.2%/+1.1%/-1.5%/-6.7%/-20.7%/+5.4%/-30.0%，全年增加112个经销商至3239个，主要系餐饮渠道新增客户，全年餐饮产品调味菜调货额突破0.8亿元，同比增长超30%，进展显著。
    原材料成本提升，盈利能力短期承压
    2023年实现毛利率50.72%，同比-2.43pct，其中榨菜毛利率54.78%同比-2.17pct，主要系青菜头收购价同比增长约40%，原材料压力加大，销售/管理/财务费用率分别为13.4%/3.6%/-4.1%，同比-1.0/+0.2pct/持平，品牌宣传费/市场推广费同比-22.5%/-27.7%，综合实现净利率33.74%，同比-1.53pct。其中23Q4实现毛利率50.6%同比+3.3pct，促销返利减少促进毛利率提升，销售/管理/财务费用率分别为13.2%/4.9%/-5.2%，同比+9.1/0/0.2pct，销售费用率增长主要系咨询费计提，综合实现净利率33.6%，同比-6.7pct。
    投资建议：
    根据公司公告，2024年公司目标营收27.4亿元，同比+12%，营业成本13.3亿元，同比+10.0%，毛利率约51.6%。我们认为公司作为榨菜品类行业龙头，以“稳住榨菜，夯基拓新，寻求增长”为战略指引，向“乌江=佐餐开味菜”规划升级，通过榨菜、下饭菜和榨菜酱三大品类锚定增长，餐饮渠道稳步推进，贡献边际增量。我们预计公司2024-2026年的收入分别为26.9/29.5/32.1亿元，净利润分别为9.2/10.2/11.2亿元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为15.96元，相当于2024年20x的动态市盈率。
    风险提示：新渠道开拓进度不及预期；品类扩张不及预期等
   

业绩符合预期，麻醉龙头成长可期

人福医药(600079)
    核心观点：
    事件：2024.3.29，公司发布2023年年报，公司实现收入245.25亿元，同比增长9.79%，归母净利润为21.34亿元，同比下降14.07%，扣非归母净利润为18.22亿元，同比增长17.72%。
    宜昌人福为公司核心收入来源，麻醉药品刚需属性奠定长期增长空间。2023年宜昌人福收入为80.60亿元，同比增长14.97%，净利润为24.29亿元，净利率为30.14%，归属母公司净利润约19亿元，贡献占比约91%。宜昌人福继续推进多科室临床应用工作，2023年麻醉药产品实现销售收入约67亿元，同比增长约16%，其中非手术科室实现销售收入约20.3亿元，同比增长约39%。短期来看，受宏观经济及政策影响，国内手术量增长可能有一定波动，但麻醉药物具有较强的临床刚需属性，核心子公司宜昌人福行业龙头地位稳固，公司中长期具有较强的增长动力。
    其余医药工业子公司经营情况整体向好，23年新增两个收入体量超过10亿元的子公司。2023年Epic Pharma全年实现营业收入10.58亿元，同比增长20.92%，实现净利润1.15亿元，同比增长44.03%。葛店人福持续拓展高端原辅料业务，经营业绩保持稳定，全年实现营业收入11.94亿元，同比增长17.57%，实现净利润1.87亿元，净利润增幅低于营业收入增幅主要由于研发费用同比增加约2300万元。新疆维药市场覆盖率大幅提升，实现营业收入10.03亿元，同比增长37.17%，实现净利润1.13亿元，同比增长13.57%。武汉人福通过布局上游原料药供应链降低生产成本，2023年实现营业收入6.89亿元，同比增长9.69%，实现净利润1.45亿元，同比增长45.10%。
    公司利润率水平总体向上，负债结构持续改善。2023年公司整体毛利率和净利率分别为45.81%和11.48%，毛利率同比上升2.28pct，净利率有所下滑，主要由于2022年出售资产的非经常损益大幅高于今年。费用率方面，2023年公司销售费用率为17.93%，管理费用率为7.22%，研发费用率为5.96%，管理、研发费用率趋于稳定，销售、财务费用率有所下降。同时，公司严格控制债务规模，持续优化债务结构，资产负债率由2023年初的50.19%降至年末的44.49%。
    投资建议：公司作为麻醉领域龙头，研发管线丰富，我们看好未来存量产品稳定增长和新产品的快速放量。我们预计公司2024-2026年收入分别为268、290、313亿元，同比增长9.14%、8.35%、8.07%，归母净利润为24.76、28.75、32.80亿元，同比增长15.98%、16.15%、14.07%，当前股价对应2024-2026年PE为13/11/10倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
    风险提示：麻醉药品医保降价的风险、新产品研发不及预期的风险、新产品市场推广不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

全方位战略举措实现稳健增长，零售大店业务蓬勃发展

晨光股份(603899)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年年度报告。报告期内，公司实现营收233.51亿元，同比增长16.78%；归母净利润15.27亿元，同比增长19.05%；基本每股收益1.66元。其中，公司第四季度单季实现营收74.92亿元，同比增长19.54%；归母净利润4.33亿元，同比增长24.62%。
    科力普占比提升带动毛利率、费用率下降，净利率同比实现改善。毛利率方面，2023年，公司综合毛利率为18.86%，同比下降0.5pct。其中，Q4单季毛利率为15.63%，同比下降0.91pct，环比下降6.23pct。费用率方面，2023年，公司期间费用率为10.66%，同比下降0.81pct。其中，销售费用率为6.64%，同比下降0.15pct；管理费用率为3.5%，同比下降0.47pct；研发费用率为0.76%，同比下降0.16pct；财务费用率为-0.23%，同比下降0.03pct。净利率方面，2023年，公司净利率为7.04%，同比提升0.26pct。其中，Q4单季公司净利率为6.35%，同比提升0.34pct，环比下降2.32pct。
    传统核心业务稳健增长，线上渠道快速扩张。2023年，公司传统核心业务实现营收87.09亿元，同比增长6.43%。其中，23Q4实现21.56亿元，同比增长3.76%。公司传统核心业务聚焦产品力提升，研发设计减量提质，优化产品结构，并通过内部自主孵化与外部IP合作相结合的方式丰富产品矩阵。同时，公司深化全渠道布局，聚焦重点终端和单店质量提升，积极推动直供模式落地、线上业务发展。报告期内，晨光科技实现营收8.57亿元，同比增长30%。
    零售大店业务表现亮眼，大幅增长、扭亏为盈。2023年，公司零售大店业务实现营收13.35亿元，同比增长51.03%，净利润2,291.32万元，同比扭亏为盈。其中，23Q4实现营收3.48亿元，同比增长81.08%。九木杂物社经过多年积淀实现高效运营，伴随商场客流恢复，2023年单店实现平均销售200.72万元，同比提升20.73%。同时，开店速度恢复，2023年九木杂物社门店数量达到618家，新开店129家。
    办公直销业务稳健成长，Q4发力增长20%+。2023年，公司办公直销业务实现营收133.07亿元，同比增长21.75%；净利润4.01亿元，同比增长7.98%；毛利率7.15%，同比下降1.2pct；净利率3.02%，同比下降0.38pct。其中，23Q4实现营收49.88亿元，同比增长24.8%。科力普聚焦办公一站式、MRO工业品、营销礼品和员工福利四大板块，深耕存量客户，并不断突破新客户，强化中后台综合数字化实力。
    投资建议：公司持续优化传统核心业务布局，调整产品结构，提升渠道效率，零售大店业务高速扩张、扭亏为盈，办公直销业务快速成长，未来成长性显著，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益1.98/2.35/2.77元，对应PE为18X/15X/13X，维持“推荐”评级。
    风险提示：消费力恢复不及预期的风险、采购需求不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。

2023年年报点评：2023Q4业绩符合预期，看好公司长期成长

星宇股份(601799)
    投资要点
    事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入102.48亿元，同比增长24.25%；实现归母净利润11.02亿元，同比增长17.07%。其中，2023Q4单季度公司实现营业收入30.12亿元，同比增长31.87%，环比增长7.11%；实现归母净利润3.21亿元，同比增长70.97%，环比增长1.90%。公司2023Q4业绩整体符合我们的预期。
    2023Q4业绩符合预期，营收和净利环比增长。收入端，公司2023Q4实现营业收入30.12亿元，环比增长7.11%。从主要下游客户表现来看，2023Q4一汽大众实现批发53.25万辆，环比增长13.68%；奇瑞汽车实现批发60.33万辆，环比增长24.60%；一汽红旗实现批发10.04万辆，环比下降7.97%；一汽丰田实现批发22.11万辆，环比基本持平；东风日产实现批发21.77万辆，环比增长27.01%。新能源客户方面，2023Q4单季度蔚来实现批发5.00万辆，环比下降9.75%；理想实现批发13.18万辆，环比增长25.40%。毛利率方面，公司2023Q4单季度综合毛利率为20.45%，同比下降0.87个百分点，环比下降0.64个百分点。期间费用方面，公司2023Q4单季度期间费用率为9.59%，环比提升0.30个百分点，其中2023Q4单季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.27%/2.31%/6.36%/-0.35%，环比分别+0.02/-0.08/+1.05/-0.69个百分点。归母净利润方面，公司2023Q4单季度实现归母净利润3.21亿元，环比增长1.90%，对应归母净利率10.64%，环比下降0.56个百分点。
    “产品升级+客户拓展”双轮驱动，看好公司长期成长。产品方面，LED前照灯继续向ADB和DLP的升级进一步提升前照灯的单车配套价值量，目前公司ADB前照灯已经实现了对客户的配套和量产，DLP大灯也已获项目，长期看好公司产品结构向上升级。客户方面，公司在巩固原有一汽大众、一汽丰田、东风日产和奇瑞汽车等客户的基础上，还在大力开拓豪华品牌以及造车新势力等新能源客户，新能源客户有望成为后续的主要增量。此外，公司塞尔维亚工厂产能逐步释放，并注册成立了墨西哥星宇和美国星宇，公司将持续推进全球化布局，拓展海外市场。
    盈利预测与投资评级：考虑到公司新项目的量产进度以及下游配套客户的销量情况，我们将公司2024-2025年归母净利润的预测调整为15.02亿元、19.03亿元（前值为15.93亿元、19.14亿元），新增公司2026年归母净利润预测值22.88亿元。对应EPS分别为5.26元、6.66元、8.01元，市盈率分别为26.64倍、21.03倍、17.49倍，公司作为自主车灯龙头，维持“买入”评级。
    风险提示：乘用车行业销量不及预期；车灯产品升级速度不及预期；新客户开拓不及预期。

公司信息更新报告：业绩符合预期，行业龙头加速国内外产能扩张

福莱特(601865)
    业绩符合预期，光伏玻璃龙头地位稳固
    福莱特发布2023年年报，公司2023年实现营业收入215.24亿元，yoy+39.21%，实现归母净利润27.60亿元，yoy+30.00%，实现扣非归母净利26.94亿元，yoy+29.87%。2023Q4公司实现营收56.39亿元，yoy+32.80%，QOQ-9.14%。实现归母净利7.91亿元，yoy+27.91%，QOQ-10.48%，扣非归母净利7.48亿元，yoy+23.63%，QOQ-14.59%。2023Q4毛利率/净利率分别为23.42%/14.04%，分别环比下降1.13pct与0.23pct。单2023Q4计提资产减值损失0.37亿元，信用减值损失0.53亿元。预计公司2024-2025年归母净利润为38.98、52.89亿元（原2024-2025年归母净利润分别为38.23/52.61亿元），上调系光伏玻璃主要原材料纯碱2024年来价格有所下滑，同时行业供需关系短期偏紧对光伏玻璃价格上涨提供支撑，新增2026年归母净利润62.78亿元，预计公司2024-2026年EPS为1.66/2.25/2.67元，对应当前股价PE为17.4、12.8、10.8倍，维持“买入”评级。
    光伏玻璃销量高增，加速海内外产能扩张
    2023年公司实现光伏玻璃收入196.77亿元，yoy+43.82%，实现光伏玻璃销量12.20亿平方米，yoy+44.52%，平均销售单价16.13元/平方米。在主要原材料纯碱价格在2023年相对较高的情况保证了较好的盈利能力，2023年光伏玻璃业务毛利率为22.45%，同比仅小幅下滑0.86pct。截至2023年12月31日，公司总产能为20600吨/天，此外公司安徽四期与南通项目预计于2024年点火运营，项目达产后公司总产能有望达30200吨/天，产能规模位居行业前列。此外，考虑到光伏制造业全球化趋势，公司计划在印度尼西亚投资建设光伏玻璃窑炉以满足不同国家和地区对光伏玻璃的需求。作为行业产能规模前二的光伏玻璃企业，公司有望凭借规模效应与资源优势持续推动光伏玻璃产品降本保证其市场份额。
    工程与浮法玻璃受房地产周期下行影响，营收小幅下滑
    2023年公司工程玻璃实现营收5.83亿元，yoy-2.2%，毛利率为10.79%，同比下降3.3pct；家居玻璃实现营收3.28亿元，yoy-6.3%，毛利率为11.52%，同比下降6.4pct。
    风险提示：海外产能投放不及预期；行业竞争加剧导致盈利能力下滑。

2023年年报点评：业绩低于预期，静待产销恢复

山煤国际(600546)
    事件：2024年3月29日，公司发布2023年年报。2023年，公司实现营业收入373.71亿元，同比下降19.45%；归母净利润42.60亿元，同比下降38.53%。
    23Q4煤价下滑、管理费用提升致盈利受损，2024年矿井盈利有望提升。
    23Q4，公司实现营业收入84.72亿元，同比下降21.28%，环比增长3.03%；归母净利润2.64亿元，同比下降82.84%，环比下降71.20%。受煤炭市场及安全监管高压态势影响，公司煤炭价格及销量有所下滑，叠加23Q4管理费用主因兑现员工绩效环比大幅增加4.01亿元，增幅118.1%，致使盈利受损。此外，因煤价下滑，2023年公司各矿井盈利能力有所受损，新竣工鑫顺矿和庄子河矿尚处于亏损和微利状态，宏远矿在煤价下移背景下同比减亏，我们预计伴随新矿井逐步释放产量以及各矿井开采条件好转，盈利能力有望提升。
    资产负债率下降9.34pct，财务费用大幅降低。截至2023年末，公司资产负债率49.45%，同比下降9.34pct；带息债务55.49亿元，同比下降22.9%。受益于带息债务规模及综合融资成本降低，2023年公司财务费用大幅降低2.56亿元，降幅53.41%，公司资产负债表持续修复。
    拟派发每股现金股利0.65元（含税），分红比例30.25%，股息率3.79%，2024-2026年分红比率不低于60%。公司拟向全体股东派发每股现金股利0.65元（含税），合计拟派发现金红利12.89亿元（含税），占2023年归母净利润的30.25%，以2024年3月29日股价计算，股息率3.79%。据公司《2024年-2026年股东回报规划》，规划期内各年度以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的60%。
    煤炭产销同比下降，盈利有所下降。1）产销：2023年，公司实现自产煤产量3898.37万吨，同比下降3.92%；自产煤销量3485.99万吨，同比下降5.68%。
    2）售价：2023年，公司自产煤售价为682.7元/吨，同比下降7.4%；其中动力煤售价508.0元/吨，同比下降10.2%，冶金煤售价1248.1元/吨，同比增长
    9.8%。3）成本：2023年，公司吨煤销售成本为280.9元/吨，同比增长43.6%；其中动力煤销售成本190.9元/吨，同比增长28.6%，冶金煤销售成本572.3元/吨，同比增长87.5%。4）效益：2023年公司自产煤毛利率为58.85%，同比下降7.76pct。2023年，公司180万吨/年鑫顺矿和120万吨/年庄子河矿顺利完成竣工验收，2024年有望贡献产量增量。
    煤炭贸易毛利率小幅提升。2023年，公司贸易煤销量1764.54万吨，同比增长4.29%，其中进口煤928.75万吨；贸易煤单位销售价格为731.7元/吨，同比下降33.5%；单位销售成本为700.0元/吨，同比下降33.8%。2023年公司煤炭贸易收入下降，但受益整体业务质量有所提升，煤炭贸易业务综合毛利率同比增加0.51pct至4.34%。
    投资建议：公司计划2024年煤炭产量不低于3300万吨，考虑到公司计划产量有所下降，我们预计2024-2026年公司归母净利为39.56/50.67/53.58亿元，折合EPS分别为2.00/2.56/2.70元/股，对应2024年3月29日收盘价的PE分别为9/7/6倍。维持“推荐”评级。
    风险提示：煤炭价格大幅下降；矿井达产速度不及预期。

2023年报点评：Q4业绩符合预期，践行长期主义高质量发展

长城汽车(601633)
    投资要点
    公告要点：公司2023年全年实现营收1732.12亿元，同比+26.12%，归母净利润70.22亿元，同比-15.06%，扣非后归母净利润48.34亿元，同比+7.98%，其中海外营收同比翻倍增长达536.11亿元。2023Q4公司实现营收537.08亿元，同环比分别+41.9%/+8.4%，归母净利润20.27亿元，扣非后归母净利润10.26亿元，同比均大幅增长，环比分别-44.2%/-66.4%，Q4业绩表现符合我们预期。
    坚持稳健发展，高端化与全球化并进突破。2023年全年公司实现销量120万台，同比+15.85%，其中海外销量31.4万台，同比+82.37%，新能源汽车销量25.64万台，同比翻倍以上增长；20万元以上价格带车型销量22.58万台，占比超18%，23年单车均价14.14万元，同比提升1.2万元。23Q4公司销量36.67万台，同环比+38.3%/+6.0%，单车均价（近似）14.65万元，同环比+2.6%/+2.3%，产品结构持续优化，Q4坦克销量占比13.5%，同比+0.5pct。23Q4公司毛利率18.47%，同环比分别+0.5/-3.2pct，同比提升主要系规模效应增强&产品结构优化，环比下降主要系Q4行业竞争加剧，公司经销商返点增加所致。Q4销管研费用率分别5.9%/3.1%/4.8%，分别同比++0.6/-0.7/+0.2pct，分别环比+2.2/+1.0/+0.7pct，环比大幅增加主要系年底奖金一次性计提发放所致。Q4公司扣非后净利率1.9%，同环比+1.6/-4.3pct，扣非后单车盈利0.28万元，环比-68.3%。全年扣非后单车净利润实现0.39万元，同比-6.4%。公司持续加速生态出海，持续加大研发投入，全球化/电动化/智能化不断进阶，高质量向上发展。
    展望2024年，电动智能化以及全球化发展持续，新车周期依然强势。2024年长城汽车将以魏牌高山行政加长版、坦克700Hi4-T、全新哈弗H9，以及魏牌蓝山激光雷达版本和全新高端轿车/SUV等更多产品，以开启全新征程，持续推进智能新能源转型；同时公司持续丰富海外市场布局，推进巴基斯坦KD工厂、厄瓜多尔KD工厂，马来西亚KD工厂新项目的签约投产。
    盈利预测与投资评级：考虑公司全球化和高端化发展进一步加速，但国内乘用车行业竞争依然较为激烈，我们小幅上调公司2024~2025年营收预期，基本维持2024~2025年归母净利润预期，营收由2006/2445亿元上调至2244/2549亿元，对应归母净利润为89/117亿元，2026年营收/归母净利润预计分别为2834/151亿元，2024~2026年营收同比增速分别为+30%/+14%/+11%，归母净利润同比增速为+27%/+31%/+29%，对应EPS分别为1.0/1.4/1.8元，对应PE为22/17/13倍，维持长城汽车“买入”评级。
    风险提示：电动车销量不及预期、车企价格战持续。

全年业绩承压，关注24年新游表现--公司2023年报点评

吉比特(603444)
    核心观点：
    事件：公司发布2023年度报告：2023年公司实现营业收入41.84亿元，同比下降19.02%；归属于上市公司股东的净利润11.25亿元，同比下降22.98%；扣非归母净利润11.19亿元，同比下降23.79%。其中，2023第四季度实现营业收入8.78亿元，同比下降34.35%；归母净利润2.66亿元，同比下降40.82%；扣非归母净利润2.95亿元，同比下降36.65%。
    多款核心产品流水下滑，公司整体业绩承压：公司2023年内多款核心产品流水下滑，拖累营收和净利润等均有明显下滑：1）《问道》端游营收及利润基本同比持平；2）《问道手游》《一念逍遥》营收和整体利润均同比下滑；3）《奥比岛手游》的年内流水有一定幅度下滑，但发行投入同比减少更多，因此产品整体扭亏为盈。此外，公司新上线游戏对公司业绩贡献较为有限：《飞吧龙骑士》上线后表现较亮眼，但尚未覆盖前期发行成本，目前尚未贡献利润；《超进化物语2》《皮卡堂之梦想起源》于12月上线，上线时间较晚，截止年末仍处于亏损状态。
    年内新游储备丰富，关注后续上线表现：公司2024年储备新游比较丰富，《重装前哨》和《Monster Never Cry（代号原点）》已经上线，其中《MonsterNever Cry》上线当天登顶美国iOS手游下载榜。此外，公司年内预计还有《权剑传说》《航海王：梦想指针》《亿万光年》《封神幻想世界》《神州千食舫》即将上线，有望为公司创造增量业绩。
    研发费用率持续提升，积极拥抱AIGC：公司研发费用率持续提升，2023年公司研发费用率为16.2%，同比上升3.2pct。公司积极投资于人工智能技术，并将这些技术应用于游戏开发和运营中，目前在游戏原型和Demo制作以及素材生成上有所应用。
    投资建议：我们认为，公司短期内业绩承压，但后续新品逐渐上线将贡献增量收入和利润。基于公司2023年业绩表现，我们预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润依次达10.62/12.07/13.81亿元，同比增长-5.57%/13.61%/14.42%，对应PE分别为13x/12x/10x，维持“推荐”评级。
    风险提示：市场竞争加剧的风险、行业政策趋严的风险、新品上线不及预期的风险、流量成本上升的风险等。